万科半年报的十大关注

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    8月30日，万科正式公报半年报，其中归属于上市公司股东的亏损额略超过业绩预告中的70-90亿元，上半年归属于上市公司股东的净利润-98.52亿元，2023年同期为98.79亿元，同比下降199.82%；扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润-76.13亿元，2023年同期为87.03亿元，同比下降187.48%。大幅亏损实际上已有预期，除此之外，还有哪些细节需要关注： 1、亏损原因
    半年报对此的解释为：（1）房地产开发项目结算规模和毛利率显著下降。报告期内，本集团房地产开发业务结算利润主要对应2022年、2023年销售的项目及2024年上半年消化的现房和准现房库存。这些项目大部分为2022年前获取的土地，地价获取成本较高，后续销售阶段市场持续下行，销售情况和毛利率均低于投资预期，导致报告期结算毛利总额大幅减少。上半年开发业务的结算收入为1,116.8亿元，同比下降34.6%；开发业务的结算毛利率6.8%，同比下降13.5个百分点。（2）计提减值。结合市场情况、结算毛利大幅下降，以及大宗交易等过程中多项目出现亏损，按照审慎原则，中期对部分项目计提存货跌价准备21.0亿元（含非并表项目计提1.7亿元）。此外，针对部分应收款项计提信用减值损失21.0亿元。（3）部分非主业财务投资出现亏损。（4）部分大宗资产交易和股权交易亏损。为更快回笼资金，公司对资产交易和股权处置都采取了更加坚决的行动，部分交易价格低于账面值。
    对于（1），我国的预售制导致房地产销售和交房结算一般存在2年的时滞，再考虑到土地获取到预收的时间，滞后的时间可能会延长至2.5至3年左右，因此高价的土地必须要匹配高房价，否则项目层面即可能出现亏损，万科上半年的亏损很大的原因也来源于此。当下房价下跌的局面仍未改善，根据统计局数据，2024年7月70大中城市新房销售价格指数环比仅4个城市（太原、上海、西安、吉林）未下跌，同比仅2个城市（上海、西安）未下跌；前7个月同比仅6个城市（天津、上海、杭州、成都、西安、三亚）未下跌，在房价未能企稳回升时，万科仍需消化曾经的“高价”地，亏损的情况大概率仍会延续。
    对于（2），同样原因在于房价下跌，存货跌价准备的计提19.28亿元（合并报表层面），2023年上半年和下半年分别为0和34.90亿元，所以今年上半年计提的规模环比是下降的，至于是否合理，则需要更详细的项目资料，但从房价的变化来看也能有初步的判断。再者，从计提的比例来看，2023年末和2024年6月末计提的存货跌价损失占未计提该跌价准确前存货的比例分别为0.49%和0.31%，比例也是下降的，可能万科认为存货的跌价风险在减少？此外，信用减值损失达到20.97亿元，2023年上半年和下半年分别为2.97亿元和0.81亿元，计提的对象绝大部分是其他应收款，由于未披露具体的应收对象，所以也无法判断计提是否合理，但大幅增长是符合行业情况的，毕竟未暴雷的民营房企也没剩几家，合作项目的受伤预计不低。 对于（3）没什么特别要说的，投资亏损也是很正常的，看看大A会更清晰。 对于（4）是应该做的，艰难局面下，更快速的回收现金流远比规避所谓的账面亏损更重要，况且资产交易中可能还会连通债务一起出售，对于减少偿还压力也是好的。
    2、归母亏损和少数股东盈利并存
    这是万科单独拿出来讲的：上半年受结算规模和项目毛利率下降影响，公司和少数股东（即合作方）在项目层面利润都出现了大幅下滑，之所以本集团权益净利润出现亏损，而少数股东损益仍然为正，主要原因是，少数股东损益仅反映了合作方在项目公司层面的利润，而集团的权益净利润除了按股权比例汇总项目公司层面的利润外，还需扣除上市公司层面的费用，以及考虑投资损益、资产交易损益等影响，比如万科全资投资的经营性业务按成本法核算计提的折旧摊销，非项目层面的利息支出、费用等。实际上，在单个合作项目中，万科与合作方同股同权，利润回报水平的变动幅度是一致的。 项目盈利不代表上市公司也会盈利，非项目层面的各项费用也是大头，比如上市公司本部的财务费用13.14亿元，其中利息支出达到41.95亿元（另有利息收入24.76亿元），何况还有资产的折旧摊销等等。其中是否存在少数股东约定固定收益的情况，并没有展开或更详细的资料，这点更关乎表外债务的评估。
    3、存货的结构
    上面探讨了存货跌价准备的计提情况，这里就再来看存货的结构，2024年6月末存货余额6,204.0亿元，较2023年底下降11.6%。其中，拟开发产品为913.2亿元，占比14.7%；在建开发产品4,213.7亿元，占67.9%；已完工开发产品（现房）1,047.0亿元，占比16.9%。与2023年6月末和2023年末对比，拟开发产品的占比变化不大；而在建开发产品占比下降，已完工部分即现房占比在继续提升，2023年6月末和2023年末分别为11.9%和15.4%，2022年末为10.8%，2021年末为8.2%，与2024年6月末的16.9%相比，2年半的时间翻了一倍，这点能直接看出销售的压力。
    4、销售与回款 2024年上半年万科实现销售面积939.5万平方米，同比下降27.6%，销售金额1,273.3亿元，同比下降37.6%；2023年上半年销售面积和金额的同比变化分别为增长0.5%和下降5.3%。更重要的是销售回款，2024年上半年销售商品提供劳务收到的现金合计1038.46亿元，这个数据在2021-2023年同期分别为2362.91亿元、1615.80亿元和1609.60亿元，2024年上半年同比下降35.48%，较2021年高点降幅超一半。而经营活动现金流的净额更为严峻，2024年上半年是连续5年为正后转负，万科的经营活动在近10年仅有2015年、2018年和2024年上半年为净流出。 2024年7月单月销售面积和销售金额同比变化分别为-14.4%和-12.9%，前7个月的同比变化分别为-26.0%和-35.1%，降幅较前6个月略有收窄。
    5、现金获取依赖资产出售，但不足以弥补经营与筹资的净流出 与经营活动相反，投资活动常年是净流出，近10年仅有2年为净流入，2024年上半年净流入49.76亿元，（另一个年份是2020年，11.59亿元）。具体来看，万科1-7月共实现大宗交易签约金额204亿元（含印力的资产交易及REIT发行），资产类型覆盖商业、酒店、办公、长租公寓等业态。REITs和Pre-REIT基金等创新型工具也取得积极进展，开拓了多种资产交易路径。其中，印力集团完成32.6亿元商业基础设施REITs的发行；保障性租赁住房REITs和物流仓储REITs在申报过程中；建万租赁Pre-REIT基金实现广州项目扩募；设立消费Pre-REIT基金。资产出售叠加投资收缩促使投资活动实现良好的回流。
    而筹资活动面临的情况依然严峻，2024年上半年净额为-68.59亿元，2023年上半年和下半年分别为-164.40亿元和-203.73亿元，净流出有所收窄，但仍未实现平衡。在新增融资上，万科上半年合计新增融资、再融资612亿元，其中新增融资的综合成本3.66%（2023年同期和2023年全年分别为3.73%和3.61%）。经营性物业贷合计落地219亿，其中表内新增150亿；“白名单”项目申报175个；银团贷款有序推进，5月获得招商银行牵头的200亿元银团贷款；此外，6月落地交通银行65亿元固融资产包融资。
    综合来看，投资回流的现金流无法覆盖投资和筹资的净流出，2024年上半年现金及现金等价物减少69.56亿元至899.86亿元，2022-2022年同期分别减少28.01亿元和147.19亿元。
    6、有息债务继续增长
    接下来看有息债务，截至2024年6月末为3,312.7亿元，其中一年内到期的有息负债1,019.5亿元，占比为30.8%；一年以上有息负债2,293.2亿元，占比为69.2%。