25Q2大幅减亏，市场推广全面提速

纵横股份(688070)
    业绩简评
    公司发布2025半年报：25H1营收1.35亿（同比+61.7%），归母净利润-3634万（同比减亏1669万），扣非净利润-3735万（同比减亏2134万）；其中25Q2营收9588万（同比+71.2%，环比+147.3%），归母净利润-840万（同比减亏1557万，环比减亏1953万），扣非净利润-884万（同比减亏1968万，环比减亏1427万）。
    经营分析
    纵横股份是国内工业无人机龙头，华丽转型低空数字经济解决方案提供商，25Q2大幅减亏，有望迎来盈利拐点。1）得益于低空经及行业快速发展，25H1公司营收1.35亿（+61.7%），其中Q2单季营收9588万（+71.2%）；公司加快推进产品开发与应用验证，交付验收进度同比加快。2）盈利能力企稳回升：25H1综合毛利率53.2%（+4.0pct），25Q2综合毛利率53.9%，同比+5.7pct，环比+2.5pct；其中，25H1无人机系统毛利率53.27%（-2.12pct），无人机服务毛利率54.16%（+25.11pct）。3）期间费率下降，规模效应显现：25H1期间费率77.7%（-26.2pct）；其中25Q2单季期间费率61.8%（-19.4pct），其中销售费率29.0%（-9.0pct），管理费率17.6%（-4.9pct），研发费率13.7%（-4.9pct），财务费率1.4%（-0.7pct）。全面推进国内外市场纵深发展，合同负债大幅增加：1）低空数字经济领域：公司“无人值守系统+纵横云+AI”形成的低空数据服务体系为城市现代化治理提供创新解决方案，在国内如巴中、绍兴、彭州、滨州、梁平等多地开展应用示范，已实现商业闭环，为后续规模化复制验证路径。2）低空物流：公司参股四川低空经济产业发展有限公司，聚焦低空物流领域强链补链，积极参与四川低空物流等相关业务布局；同时，公司加快推进多型号产品开发与应用验证以尽快实现相关产品的商业化应用。3）公司持续推动全谱系无人机出海，积极对接国外需求，推进相关资质办理，助推大载重无人机系统海外市场开发。4）受益于市场推广顺利推进，公司持续获得新订单，截至25H1合同负债1.39亿元，较年初增加31.36%。股权激励彰显发展信心，新业务有望成为公司业绩重要增长极：1）公司于2025年推出限制性股票激励计划，向95名激励对象以21.68元/股价格授予173.5万股第二类限制性股票（占总股本1.98%）。2）业绩考核指标要求营收持续增长、利润端扭亏：2025-2026年营收目标值为5.8亿、7.0亿，净利润目标值为正。3）考核指标要求2025-2026年经审计的无人值守系统、大载重固定翼（纵横云龙）产品两项战略新业务总收入不低于1亿元、2亿元。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，公司正在完成从工业级无人机主机厂向低空数字经济、低空物流解决方案提供商的蜕变，有望受益于低空经济快速发展。我们预计公司2025-2027年公司营业收入5.96/7.27/8.59亿，同比增长25.6%、22.1%、18.2%，归母净利润1137/5131/9632万，同比扭亏为盈、+351.28%、+87.73%，对应EPS为0.13/0.59/1.10元，对应PS为8/7/6倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争风险、行业风险、毛利率下滑风险、大股东离婚股权分割带来的风险。

Q2业绩呈现环比改善，下半年有望持续好转

振华科技(000733)
    2025年8月21日，公司发布25年中报，公司25H1实现营收24.10亿（同比-0.8%），实现归母净利润3.12亿（同比-25.7%），25Q2实现营收15.01亿（同比+6.1%，环比+65.3%），实现归母净利润2.53亿（同比-20.3%，环比+333.2%）。
    经营分析
    上半年业绩下滑，Q2环比改善：1）上半年由于下游降价压力向上游传导，叠加公司产品结构变化，营收同比-0.83%；计提存货减值6922万，信用减值6433万，使得归母净利润同比-20.3%；2）Q2营收与归母净利润环比改善，归母净利润增速超过营收增速，我们认为后续有望恢复高增长。
    规模效益体现，Q2毛利率环比提升：公司25年上半年毛利率为44.7%（-6.1pct），净利率为12.9%（-4.3pct）；25Q2毛利率为46.0%（同比-7.1pct，环比+3.5pct），净利率为16.9%（同比-5.6pct，环比+10.4pct）。后续随着公司的规模效应体现，利润率有望逐季度改善。
    积极备货生产，订单支撑后续成长：25Q2末合同负债3631万元，较25Q1+19.23%，主要系销售产品预收货款增加；25Q2末存货24.69亿元，较25Q1+3.33%。结合合同负债和存货，我们认为公司业绩后续有望逐季释放。
    多项技术突破，新兴领域布局见成效：1）公司上半年研制出多款高压抗辐射加固MOSFET产品；突破霍尔式接近开关高水压深海环境下输出稳定关键技术，并在船舶领域应用；突破高可靠厚膜混合集成DC/DC变换器桥式电路技术，产品功率密度进一步得到提升；成功研制应用于超高频波段的陶瓷管壳。2）加强优势产品在商业航天、低空经济、民用航空、新能源汽车及轨道交通等战略新兴领域的推广应用，并逐步开展全球化布局。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年归母净利润11.0亿/14.1亿/17.0亿元，同比+13.1%/+28.2%/+20.5%，对应PE为25.6/20.0/16.6倍。公司作为军工元器件平台型龙头，行业复苏下公司业绩呈现边际改善，维持“买入”评级。
    风险提示
    军用元器件价格下降的风险；高端元器件国产化进度不及预期。

PFA新品拓展迅速，介入类产品增速亮眼

惠泰医疗(688617)
    2025年8月21日，公司发布2025年半年度报告，2025上半年实现收入12.14亿元，同比+21%；归母净利润4.25亿元，同比+24%；扣非归母净利润4.11亿元，同比+25%。
    从单Q2情况来看，公司实现收入6.50亿元，同比+19%；归母净利润2.42亿元，同比+20%；扣非归母净利润2.30亿元，同比+20%。
    经营分析
    PFA新品上市后拓展迅速，完成全线产品三维化布局。2月公司磁定位线性压力PFA导管和磁定位环形PFA导管成功上市，公司的PFA产品凭借独特压力感应技术，可精准感知导管与心肌组织的接触压力，该产品上市前的临床研究数据表明其房颤三维脉冲环形+线性的解决方案对阵发性房颤患者治疗安全有效，上半年累计完成PFA脉冲消融手术800余例。同时，国内电生理传统三维非房颤手术仍在加速推进，报告期内完成手术近8000例。射频消融类产品线中，公司磁定位压力感应消融导管获得注册证，磁定位标测导管产品线新增星型标测导管、十一极线性可调弯标测导管和四极线性可调弯标测导管等多个产品的注册证，一系列产品的上市，标志着公司完成全线产品三维化布局。
    冠脉及外周介入增速亮眼，入院持续增加。从各业务来看，上半年冠脉通路类产品实现收入6.54亿元，同比+30.02%；电生理类产品实现收入2.46亿元，同比+9.98%；外周介入类产品实现收入2.13亿元，同比+21.33%；OEM业务实现收入7290万元，同比-0.86%；非血管介入类业务实现收入2284万元，同比+39.68%。冠脉及外周业务表现亮眼，冠脉产品已进入的医院数量较去年同期增长超18%；外周产品已进入的医院数量较去年同期增长超20%。国际业务保持良好增长趋势。上半年海外自主品牌产品同比增长34.56%，PCI产品线补强了极为重要的PTCA导丝。其中，欧洲区、俄罗斯独联体区与拉美区表现亮眼；中东非地区受地缘局势影响，增长相对承压，公司在西班牙、法国、意大利、德国、英国、瑞士、土耳其、巴西，韩国，印尼等市场的高端医院实现入院突破。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.49、10.73、13.66亿元，同比+26%、+26%、+27%，现价对应PE为47、37、29倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

渠道管理导致短期承压，创新产品快速拓展

健帆生物(300529)
    2025年8月21日，公司发布2025年半年度报告，2025上半年实现收入11.34亿元，同比-24%；归母净利润3.90亿元，同比-29%；扣非归母净利润3.73亿元，同比-29%。
    从单Q2情况来看，公司实现收入5.87亿元，同比-22%；归母净利润2.01亿元，同比-25%；扣非归母净利润1.89亿元，同比-26%。
    经营分析
    加强渠道管理，业绩增速短期承压。2024年期初公司将主营产品终端价格下调26%，主动“以价换量”实现产品销量的显著提升，同时今年进一步加强渠道管理，半年度末应收账款降低至2503万元，较期初下降53%，导致上半年收入利润增速承压。上半年公司经营性现金流量净额为5.38亿元，超出当期净利润1.49亿元，现金流保持在高质量水平。上半年公司毛利率79.82%，净利率34.26%，整体盈利保持强健。
    新系列产品拓展迅速，有望带动长期盈利能力提升。上半年公司肾病产品实现收入7.85亿元，占公司收入69.20%。新产品KHA及PHA拓展良好，KHA系列已覆盖700多家医院，实现收入7998万元，同比+27%，PHA系列亿在120多家医院推广使用，实现收入1175万元，同比+374%。肝病领域实现收入1.32亿元，占公司收入11.59%。急危重症领域产品实现收入1.42亿元，占公司收入12.54%，其中CA系列新产品已在225家医院开展应用，实现收入1136万元，同比+36%，新系列产品有望带动长期盈利能力提升。产品逐步获批欧盟注册，持续拓展国际市场。上半年公司海外市场实现收入3444万元，占公司收入3.04%，目前在德国、瑞士、英国、意大利、西班牙、印度、俄罗斯、墨西哥、巴西等98个国家的2000多家医院临床应用，Future F20血液净化设备、血液净化装置的体外循环血路先后取得欧盟MDR认证，海外市场未来有望逐步成为新的增长点。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年营业收入26.84、32.89、39.01亿元，同比+0%/+23%/+19%；归母净利润8.51、10.42、12.53亿元，同比+4%/+23%/+20%，现价对应PE分别为22、18、15倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；院内需求及产品使用频率不及预期风险。

国内市场短期承压，新领域拓展成果丰富

安图生物(603658)
    业绩简述
    2025年8月21日，公司发布2025年半年度报告，2025上半年实现收入20.60亿元，同比-7%；归母净利润5.71亿元，同比-8%；扣非归母净利润5.46亿元，同比-9%。
    从单Q2情况来看，公司实现收入10.64亿元，同比-5%；归母净利润3.01亿元，同比+2%；扣非归母净利润2.89亿元，同比+2%。
    经营分析
    国内市场短期需求承压，市场份额巩固提升。按产品来看，公司上半年试剂类产品实现收入17.85亿元，同比-3.9%；仪器类产品实现收入2.26亿元，同比-17.6%；维保类收入2020万元，同比-14.0%。国内市场上半年通过集中带量采购落地工作，在原有用户基础上拓展新的客户，加速对其他品牌的市场置换，进一步巩固和提升了市场占有率，但由于国内试剂市场整体需求较弱及产品价格因素影响，业绩短期承压明显，后续有望逐步恢复。
    持续高研发投入，新领域拓展有望逐步贡献长期增长。公司上半年研发投入3.50亿元，占营业收入16.99%。公司成功推出液相色谱串联质谱系列产品，涵盖液相色谱串联质谱检测系统AutomsTQ6000、全自动样本前处理设备及其配套试剂，通过前处理与串联质谱的整合，进一步推出了国内首创的液相色谱串联质谱流水线Automs Q600。同时微生物质谱检测系统Autof T系列、全自动样本前处理系统Auto Master、全自动化学发光免疫分析仪AutoLumo S900、微生物培养监测仪BC120Plus等新品已陆续获证上市。在NGS方面，全资子公司思昆生物已完成Sikun全系列产品布局，推出Sikun2000、Sikun1000、Sikun500、Sikun RapidGS480四款基因测序仪及全自动病原分析系统，成功切入非临床市场，全自动基因测序文库制备仪AISPre3200已顺利进入试产阶段。海外市场拓展成果初现，稳步推进全球化战略。公司上半年国外市场实现收入1.57亿元，同比+19.8%。公司产品已进入亚洲、欧洲、北美洲、南美洲、非洲等，涵盖100多个国家和地区。公司已在中国香港、匈牙利、印尼设立子公司，以稳步推进全球化战略布局，未来海外市场收入占比预计还将持续提升。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.01、14.51、17.60亿元，同比+1%、+21%、+21%，现价对应PE为20、17、14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    带量采购及其他医改政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；院内需求不及预期风险。

业绩稳健增长，现金流显著改善

东阿阿胶(000423)
    业绩简评
    2025年8月21日，公司发布2025年半年报。1H25公司实现收入30.51亿元，同比+11.02%；归母净利润8.18亿元，同比+10.74%；扣非归母净利润7.88亿元，同比+12.58%。
    单季度看，2Q25公司实现收入13.32亿元，同比+2.91%；归母净利润3.93亿元，同比+2.01%；扣非归母净利润3.71亿元，同比+0.07%。
    经营分析
    核心产品稳健增长，回款情况及现金流显著改善。1H25分产品看阿胶及系列产品收入28.45亿元，同比+11.50%，构建业绩稳健增长基石。2Q25末应收账款2亿元，相较于1Q25末应收账款6.96亿元有明显好转，回款能力显著改善。2Q25单季度销售商品、提供劳务收到的现金22.27亿元，显著高于当期营收，且相较于1Q25单季10.31亿元明显提升；2Q25单季经营活动产生的净现金流12.7亿元，相较于1Q25改善明显。回款和现金流报表端显著改善，未来业绩有望实现高质量稳健增长。
    中期拟每10股派发现金12.69元，预计分红现金总额达8.17亿元。自2024年首次中期分红后，2025年再次实施中期分红，向全体股东每10股派发现金12.69元（含税），现金分红总额为8.17亿元，占上半年母公司净利润的117.01%，占上半年归属于上市公司股东净利润的99.94%。高分红比例回馈股东，重视股东回报，彰显管理层对未来业绩长期稳健增长的信心。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年归母净利润分别为18.3亿元、21.2亿元、24.3亿元，分别同比增长17%、16%、15%，对应EPS分别为2.84元、3.29元、3.78元，现价对应PE分别为18/16/14倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    单一品类产品占比较大风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、政策风险、新品放量不及预期风险等。

经营杠杆释放，看好公司利润持续增长

三一重工(600031)
    2025年8月21日，公司发布2025年中报，25H1公司实现营业收入447.8亿元，同比+14.6%，归母净利润52.2亿元，同比+46.0%，扣非归母净利润54.1亿元，同比+73.1%；其中25Q2实现营业收入236.0亿元，同比+11.2%，归母净利润27.5亿元，同比+37.8%，扣非归母净利润30.1亿元，同比+68.9%。
    经营分析
    营收扩张、经营杠杆释放，利润表现亮眼。25H1公司内外销共振，实现收入为447.8亿元，同比+14.6%（24年全年增速为5.9%），收入扩张带动经营杠杆释放，销售费用率、管理费用率、研发费用率为6.54%、2.81%、4.83%，同比+0.21pct、-0.54pct、-1.86pct，25H1公司净利率提升至11.87%，同比+2.45pct。净利率提升、收入扩张，推动公司利润释放，25H1公司归母净利润为52.2亿元，同比+46.0%。看好收入规模扩张，带动公司利润加速释放。
    亚澳、非洲表现亮眼，下半年欧美收入有望加速增长。25H1公司实现海外收入263.0亿元，同比增长11.7%。分地区来看，亚澳、欧洲、美洲、非洲区域分别实现主营业务收入114.5亿元（同比+16.3%）、61.5亿元（同比+0.7%）、50.6亿元（同比+1.4%）、36.3亿元（同比+40.5%），主要海外大区均保持正增长，非洲增长亮眼。参考25Q2卡特彼勒EAME地区增速转正、北美地区降幅缩窄。公司在欧美具备较强积累，看好公司下半年欧美收入加速增长。挖机龙头有望持续受益内销长周期向上。25H1公司国内收入为173.5亿元，同比+21.4%。25年1-7月挖掘机内销7.29万台，同比+22.3%。以8年更新周期计算，2025-27年挖机内销更新需求为14.3、19.5、24.9万台，内销有望长周期向上，公司挖机国内市场地位稳居第一，国内收入有望保持稳健增长。
    现金流向好，存货、应收账款周转加速。25H1公司经营性活动现金流净额为101.3亿元，同比+20.1%，经营质量提升；25H1公司存货、应收账款周转天数分别为111.8、108.5天，同比降低19.4、9.4天，存货、应收账款周转加速，资产质量提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司营收为908.09/1063.18/1250.62亿元、归母净利润为90.43/124.71/159.02亿元，对应PE为20/14/11倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

卸尽利空轻装上阵，AI绑定高景气PCB行业

赛意信息(300687)
    2025年8月21日，公司发布25年中报业绩。
    H1收入端承压，Q2利润端转亏。1）营业收入：25H1实现营收9.02亿元，yoy-15.73%。25Q2实现营收4.13亿元，yoy-22.21%。2）毛利率：25H1综合毛利率31.91%，yoy+1.52pct，主因高毛利智能制造业务占比提升。3）归母净利：25H1实现归母净利1,820.66万元，yoy-38.72%。25Q2实现归母净利-631.4万元，转盈为亏。4）扣非归母净利：25H1实现归母扣非1,372.3万元，yoy-45.73%。25Q2实现归母扣非-949.3万元，转盈为亏。
    结构端-泛ERP业务拖累收入增长。1）泛ERP实现收入5.28亿元，yoy-19.04%；收入占比58.49%，yoy-2.39pct；毛利率29.17%，yoy+1.60pct。2）智能制造及工业互联网实现收入2.59亿元，yoy-9.30%，收入占比28.68%，yoy+2.03pcts；毛利率41.86%，yoy+1.01pcts。
    费用端-销售及研发费率基本持平，管理费率小幅波动。25H1研发费用率、销售费用率、管理费用率分别为14.58%/7.76%/8.26%，yoy-0.05/0.98/2.59pcts。
    我们认为，工业AI较难用同一个模型和平台解决所有问题，壁垒在于对于物理/行业机理的理解以及工业数据的积累。公司此前在AI+PCB领域已有成熟产品，携手PCB龙头胜宏科技树立行业标杆案例，有望在半导体&PCB下游高景气的时间窗口持续推广至二、三线厂商。
    盈利预测、估值与评级
    我们调整公司25~27年营业收入分别为24.6/29.5/35.2亿元，归母净利润分别为1.41/3.19/3.43亿元。公司股票现价对应PE估值为90.5/39.9/37.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    核心客户IT支出波动风险；下游行业及客户景气度恢复不及预期的风险；华盛顿关税政策不确定；行业竞争加剧的风险。

成本及费用高企，利润大幅承压

洽洽食品(002557)
    业绩简评
    8月21日公司发布25年半年报，25H1实现营收27.52亿元，同比-5.05%；实现归母净利润0.98亿元，同比-73.68%；扣非归母净利润0.43亿元，同比-84.77%。其中，25Q2实现营收11.81亿元，同比+9.69%；实现归母净利润0.11亿元，同比-88.17%；扣非归母净利润-0.15亿元，同比-124.39%。
    经营分析
    Q2低基数改善，整体需求依旧承压，加大力度布局新品。1）受益于补库存+低基数，Q2收入端恢复增长，但结合Q1春节错期影响来看，礼盒装需求承压更为显著。25H1葵花子/坚果类/其他收入分别为17.72/6.14/3.66亿元，同比-4.45%/-6.98%/-4.59%。2）公司积极合作新渠道，在零食量贩、会员店新增多个sku，海外市场储备魔芋等新品，下半年有望放量。25H1南方/东方/北方/电商/海外分别实现营收8.84/6.55/4.23/4.51/2.78亿元，同比+2.43%/-24.76%/-19.83%/+24.79%/+13.18%。3）截至6月末，公司渠道数字化平台掌控终端网点数量超过56万家，同比+51%。
    成本高位扰动毛利，竞争加剧费率抬升。1）单Q2毛利率同比-3.56pct，达到21.42%，主要系核心原材料价格上涨叠加规模效应走弱，葵花籽/坚果25H1毛利率分别-7.67pct/-13.95pct。2）公司积极开发冰淇淋、魔芋、鲜切薯条等新品，研发费用小幅增长。市场竞争加剧，公司强化渠道建设，但对于费用绝对值管控较为严格，25Q2销售/管理/研发费率同比+4.03/-0.53pct/+0.64pct，其中25H1广告促销费为2.14亿元，同比-0.23%。3）25Q2净利率为0.96%，同比-7.98pct。
    短期需求及成本双重承压，中长期仍看好公司走出困境，实现多品类驱动增长。产品端，公司根据渠道特性调整产品结构，丰富性价比品类供给、加强小品类推广，近期东南亚魔芋产品已经上市。渠道端，公司持续推进百万终端建设，突破弱势市场，加大零食量贩、会员商超、海外等布局，期待H2收入转正，利润率稳步修复。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到成本压力，我们分别下调25-26年归母净利润26%/8%。预计25-27年公司归母净利润为5.0/7.9/9.3亿元，分别同比-41%/+58%/+18%，对应PE分别为24x/15x/13x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

大飞机领域合作深化，新品开拓顺利

科德数控(688305)
    事件
    公司2025年8月21日发布25年中报，1H25实现营业收入2.95亿元，同比增长15.24%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长1.27%。其中2Q25实现营业收入1.64亿元，同比增长5.97%，环比增长25.19%；实现归母净利润0.28亿元，同比减少16.25%，环比增长33.33%。
    经营分析
    上半年收入稳健增长，受股份支付费用影响利润增速低于收入增速。随着公司新增产能释放上半年收入稳健增长，利润增速与收入增速不匹配部分受到了1H25新增股份支付费用716.83万元影响。
    大飞机领域合作深化，有望持续受益国产大飞机放量。25年6月公司与沈阳航空产业集团有限公司、中航沈飞民用飞机有限责任公司三方签订合作协议，在沈阳共同组建国内首个完全基于国产高端五轴数控机床构建的“大飞机结构件工艺验证中试基地”。该项目基于规划配置公司数十台高端五轴联动数控机床，聚焦C919/C929等国产民用大飞机、大型无人机的复杂结构件精密加工，有望持续受益国产大飞机放量。
    新品开拓顺利，产品附加值不断提升。上半年公司实现了新品六轴五联动叶盘加工中心KTBM1200、五轴车铣复合加工中心KMU180T首次签单，其中KTBM1200打破进口替代，产品结构及理论测算加工效率均为“世界首创”，已在航发领域实现多台销售；KMU180T对标德马吉森精机，整机采用模块化设计完成发动机机匣、整体叶盘等复杂零件的高效加工，实现了能源领域客户销售完成进口替代。公司高附加值新品不断获得客户认可，产品附加值不断提升。
    盈利预测、估值与评级
    调整公司盈利预测，预计公司25至27年实现归母净利润1.4/1.97/2.59亿元，对应当前PE46X/33X/25X。考虑公司航空航天领域成长前景，维持“买入”评级。
    风险提示
    产能提升不及预期、存货余额较大。

业绩符合预期，半导体及显示设备成长性突显

迈为股份(300751)
    2025年8月21日，公司发布2025年半年报业绩。2025上半年公司实现营业收入42.1亿元，同比-13.5%；实现归母净利润4.0亿元，同比-14.6%；其中二季度实现营业收入19.8亿元，环比-11.0%，实现归母净利润2.3亿元，环比+43.0%，业绩符合预期。
    经营分析
    减值计提充分、后续轻装上阵，产品结构优化助力盈利提升：公司2025上半年计提减值约4.0亿元，其中信用减值3.0亿元，主要考虑光伏行业下游客户经营风险，谨慎计提为后续业绩增长减轻包袱；重大合同方面，印度信实4.8GW HJT设备已于上半年收到90%应收账款，回款节奏稳定推进。根据公司半年报，Q2公司实现毛利率39.0%，环比+9.9PCT；实现净利率12.3%，环比+7.0PCT，随着设备性能竞争力和产品销售结构持续优化，公司盈利能力有望进入新一轮上行通道。
    光伏丝网印刷和HJT整线设备长期保持市场领先地位：公司太阳能电池丝网印刷生产线成套设备远销新加坡、马来西亚、泰国、越南等海外市场；同时前瞻研发HJT电池核心工艺环节设备，凭借良好的产品性能牢牢占据市场大量份额，实现整线智能制造装备少有的对外出口，在长期的竞争中保持领先地位。
    公司紧抓国产半导体设备进口替代黄金期，实现份额突破：2025上半年，公司在半导体及显示行业实现收入1.3亿元，同比增长496.9%，在总收入中占比3.0%，同比+2.6PCT；产品方面，半导体高选择比刻蚀设备和原子层沉积设备已完成多批次客户交付、进入量产阶段，晶圆磨划设备在国内晶圆激光开槽设备市场的占有率稳居行业首位，国内首台干抛式晶圆研抛一体设备客户端工艺验证进入尾声、即将量产应用，公司凭借高性价比的产品及服务优势，迅速抢占国内半导体设备市场份额；新型显示领域，公司针对Mini LED和Micro LED自主研发全套设备，激光剥离设备和巨量转移设备在国内固体激光设备市场中占据最高份额。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司在手订单及最新业务进展，预计公司2025-2027年盈利分别至8.8/7.5/8.0亿元，对应EPS为3.13/2.68/2.88元，当前股价对应PE分别为37/43/40倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    订单确认不及预期；订单需求不及预期；新业务开拓不及预期。

海外业务快速增长，在手订单充裕

三星医疗(601567)
    8月21日，公司披露2025年半年报，1H25实现营业收入79.7亿元，同比+13.9%，归母净利润12.3亿元，同比+6.9%，实现毛利率29.0%，同比-5.6pct；Q2实现营业收入43.4亿元，同比+9.3%，归母净利润7.4亿元，同比-5.8%，实现毛利率29.0%，同比-8.2pct，Q2业绩符合预期，25H1分红6.8亿元，分红率55%。
    经营分析
    海外营收快速增长，用电高端市场突破，配电在手订单高增。公司海外已形成8生产基地+40销售中心的业务布局，辐射70多个国家/地区，25H1公司海外实现营收14.9亿元，同比+50.9%。1）用电：加强布局北美、非洲潜力市场，7月取得美国智能电表首单突破，非洲市场推进尼日利亚TCN总包项目交付及AMI系统快速落地应用;2）配电：在匈牙利、罗马尼亚、吉尔吉斯斯坦取得首单突破，在手订单21.8亿元，同比+124.0%;3）新能源：逆变器业务在巴西市场取得持续突破。
    国内网内发力蒙西电网，网外市场持续突破。
    1）网内：在国南网中标持续保持行业领先地位，重点发力蒙西电网，累计取单1.5亿，同比+188%；2）网外：风电领域快速突破，累计取单4.8亿元，同比+52%；在石油化工、数据中心等新客户领域取得突破，已陆续获千万级订单。
    医疗服务战略重心转向内生增长，深化重点学科，加强学术引领。公司战略重心转向存量医院的“提质增效”，下属医院38家，其中康复医院32家，总床位数已超万张，具备规模优势。公司编撰出版国内首部从重症医学专家角度编写的重症康复专著，5家医院进入社会办医康复医院30强，学科建设与品牌影响力持续提升。费用管控成果显著，在手订单充沛。
    公司通过数字化建设、精细化管理提升经营效益，25H1公司费用率13.6%，同比-3.9pct，部分对冲毛利率下滑影响；截至25H1公司在手订单176.3亿元，同比+18.4%，为未来业绩增长提供坚实保障。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司在配用电板块海内外业务规模显著增长，以及医疗板块持续夯实连锁康复医疗体系，我们预计公司25-27年实现营业收入174.8/212.9/253.88亿元，同增20/22/19%；实现归母净利润26.0/31.3/37.6亿元，同增15/20/20%。公司股票现价对应PE估值为13/11/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期、海外业务拓展不及预期、医院扩张不及预期、医疗事故纠纷风险、商誉减值、医疗政策变动、汇率波动

改革处于阵痛期，等待拐点到来

永辉超市(601933)
    业绩简评
    8月20日，永辉超市发布半年报，25H1营收299.5亿元，同比-20.73%，归母净利润-2.4亿元，相比去年同期亏损增加5.16亿元，扣非归母净利润-8.02亿元，和此前业绩预告数据基本持平。
    经营分析
    收入同比下滑，主要受关店和调改店歇业原因导致。公司2025年上半年继续推进胖东来模式深度转型工作，关闭大量长期经营亏损的门店，调改的门店也存在一定的歇业期。虽然调改门店收入较同期有大幅度增加，但无法弥补因关店产生的收入下降。
    业绩亏损原因包括：1）整体销售规模的减少。2）供应链改革阵痛：公司商品供应链的改革，完成了大量供应商及商品的升级汰换，因此短期内承受一定的毛利下降。报告期内综合毛利率为20.80%，较上年同期下降0.78%。3）关店损失：公司于报告期内关闭227家亏损门店，闭店过程中产生一定的租赁及人员赔偿、商品出清和资产报废等成本费用。4）公司持有的AdvantageSolutions股票本年公允价值变动损益为-1.84亿元。
    供应链改革进度稳健。加速推进裸采模式，期间完成2860家标品供应商裸采合同签订。优化供应商管理，精简供应商数量约50%。生鲜业务板块，公司加大源头采购比例提升至60%以上。熟食加工板块，推动3R去联营化，烘焙商行在2025年上半年实现联营占比从31.5%降至12%，自营销售额占比从40.2%上涨至78.1%。开店速度符合预期，关店速度超预期。2025年H1调改店开业93家，截止2025年6月末开业调改店达到124家，调改速度符合预期。2025年上半年关闭227家长期亏损门店，半年关店数量超过24年全年，关店速度超预期。新开4家门店，截止2025.06.30永辉超市门店总数降低为552家，调改门店占比达到22%。
    展望下半年，调改店占比将达50%以上，有望迎来业绩拐点。预计Q3还要关店约70+家，总门店降低至480家左右，Q3调改店总数预计增加至超200家，调改店占比将超40%，预计到年底调改店占比将超50%。随着调改店占比在接下来2个季度加速提升（年底占比超过50%），由于调改店业绩明显好于未调改店，预计公司将逐步迎来业绩拐点。
    盈利预测、估值与评级
    预计2025-2027年公司营收为569.39/979.96/1111.98亿元，同比-15.74%/+72.11%/+13.47%；归母净利润-4.26/12.91/18.05亿元，同比+70.91%/N/A/+39.77%。当前股价对应的PE分别为N/A/35x/25x，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧风险；调改门店客流量下滑风险。

业务量及营业外收入增长，H1利润同比大增

白云机场(600004)
    2025年8月20日，公司发布2025年半年报。2025H1公司营业收入为37.3亿元，同比增长7.7%；归母净利润为7.5亿元，同比增长71.3%，略高于此前业绩预告中枢。其中Q2营业收入19亿元，同比增长6%；归母净利润4.5亿元，同比增长81.5%。
    经营分析
    H1业务量增长，带动公司各项收入增长。2025H1公司生产经营活动持续增长，实现飞机飞起降架次26.58万架次、旅客吞吐量4003.59万人次、货邮吞吐量116.89万吨，同比增长7%、9%、2%，其中2025H1公司国际线旅客量为785.92万人次，同比增长24%，约为2019年同期的89%。业务量增长带动收入增长，2025H1公司航空性收入15.7亿元，同比增长9.4%；非航空性收入21.5亿元，同比增长6.5%，其中租赁特许综合收入为9.1亿元，同比增长19%。H1毛利率增长叠加费用率下降，归母净利率同比增长。公司通过贯彻“三降两控”（降能耗、降物耗、降费效，控预算、控风险）方针，2024H1公司营业成本仅增长6%，低于收入增速，毛利率为28.9%，同比增长1.3pct。费用率方面，公司2025H1期间费用率为7.3%，同比-1.2pct，其中销售费用率为1.8%，同比持平；管理费用率为4.1%，同比-1.3pct；研发费用率为0.5%，同比-0.1pct；财务费用率为1%，同比+0.2pct。此外，H1公司根据裁决结果确认北京沃捷文化传媒营业外收入1.53亿元。毛利率增长叠加费用率改善，2025H1公司归母净利率为20.1%，同比增长7.5pct。继续开拓免税相关业务，成立市内免税店、签订T3免税合同。5月16日，公司公告与中免集团、广百股份、岭南控股拟共同投资设立中免市内免税品（广州）有限公司，共同开拓广州市内免税店免税业务，公司持股比例为10%。8月12日，公司公告与中免集团签署T3航站楼出境免税项目经营合同，经营场地为位于T3四层的出境免税店（图测面积3050平方米），经营权转让期限为10年，采用保底和提成取其高的模式，综合提成比例为21%，待T3建成，公司来自免税经营权转让的收入利润有望进一步增加。
    盈利预测、估值与评级
    考虑营业外收入及降本增效，上调公司2025-2027年归母净利预测至14.1亿元、9.3亿元、11.4亿元（原12.6亿元、7.5亿元、9.1亿元），维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期风险、免税提成率降低风险、扩建工程影响业绩风险、商务违约风险、限售股解禁风险。

三大板块稳健向好，差异化优势持续凸显

横店东磁(002056)
    8月20日公司披露2025年中报，上半年实现收入119.36亿元，同增24.8%；实现归母净利润10.2亿元，同增58.9%。其中Q2实现收入67.13亿元，同增25.9%、环增28.6%；实现归母净利润5.62亿元，同增94.8%、环增22.7%。
    经营分析
    海外产能带动光伏量利齐增，差异化战略助力穿越周期。上半年公司光伏业务实现收入80.54亿元、同比增长36.58%，光伏产品出货13.4GW、同比增长超65%，实现毛利率16.7%、同比提升5.3PCT，上半年公司海外产能凭借差异化布局，叠加自身产品的技术和品质优势实现了满产释放，在产业链价格大幅下降的背景下带动公司盈利能力提升。近年国际贸易壁垒加剧，公司领先的海外产能布局彰显其前瞻性、灵活性及执行力，丰富的跨国生产经营经验和异地扩张能力有望在这一再全球化过程中进一步扩大竞争优势。公司持续开发差异化产品，已推出5类双玻标准产品和9类特殊应用场景产品，电池量产转换效率提升至26.85%，研发效率达到27.25%；同时积极进行产品提效，超高功率产品取得了阶段性成果，有望持续提升产品竞争力。
    磁材器件市场拓展成效显著，龙头地位稳固。上半年公司磁材器件业务实现收入23.71亿元、同增8%，磁材出货10.73万吨。公司凭借自身的技术、规模、客户等综合优势巩固龙头地位，市占率进一步提升，同时在新能源汽车、AI服务器等市场拓展成效明显，出货结构优化带动盈利能力提升，上半年磁材毛利率27.7%，同比增长1.2PCT。
    锂电差异化聚焦小动力，渗透率及盈利能力齐升。上半年公司锂电业务实现收入12.86亿元、同增4%，出货超3亿支，同增12.25%。上半年公司锂电产业稼动率维持行业领先，通过产品迭代、品质管控等优化制造成本，毛利率进一步回升至12.9%。公司持续丰富产品类别，推出多款高容量的E型和P型新产品，完成了全极耳产品的技术储备，有望持续提升竞争力。
    盈利预测、估值与评级
    根据我们对公司产品价格及盈利的最新判断，微调公司2025-2027年盈利预测至19、22、25亿元，当前股价对应PE分别为15、13、11倍，公司差异化战略保障光伏盈利优势，磁材及锂电业务稳定增长，维持“买入”评级。
    风险提示
    国际贸易环境恶化、光伏行业竞争加剧、需求不及预期。

业绩高速增长，出海成效显著

恒瑞医药(600276)
    2025年8月20日公司发布2025年半年度报告，公司25H1实现收入157.61亿元，同比+15.88%；归母净利润44.50亿元，同比+29.67%；经营性现金流净额43.00亿元，同比+41.80%。
    经营分析
    创新驱动，业绩高速增长。公司25H1实现创新药销售及许可收入95.61亿元，占营业收入比重60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元。瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等医保新药持续高速放量，艾瑞昔布、瑞马唑仑、吡咯替尼、氟唑帕利持续扩面，阿帕替尼、硫培非格司亭、海曲泊帕稳健增长。
    “借船出海”成效显著，BD打开第二增长曲线。公司25H1收到MSD公司2亿美元及IDEAYA公司7500万美元的对外许可首付款，显著增厚业绩；2025年至今公司陆续达成多项重磅合作，包括口服GnRH受体拮抗剂与德国默克达成合作（首付款1500万欧元）、Lp(a)抑制剂与MSD达成合作（首付款2亿美元+最高17.7亿美元里程碑付款+销售提成）、PDE3/4等12款新药与GSK达成合作（首付款5亿美元+潜在约120亿美元选择权行使费和里程碑付款+销售提成）。创新药对外许可已成为公司常态化业务。
    创新研发步入收获期。公司25H1累计研发投入38.71亿元，其中费用化研发投入32.28亿元（占营业收入20.48%）。目前公司围绕100余款在研创新产品开展超过400项海内外临床试验，ADC（抗体偶联药物）、AI药物研发等技术平台日益成熟。25H1公司6款1类新药获批上市，包括全球首款超长效PCSK9单抗瑞卡西单抗、首款国产JAK1抑制剂艾玛昔替尼片、HER2ADC瑞康曲妥珠单抗等、多靶点RTK抑制剂法米替尼等，有望带来业绩增量。
    经营持续提效，现金流大幅改善。公司25H1销售费用率、研发费用率分别为27.85%、8.15%，同比-1.11PCTs、-0.48PCTs，稳中有降，经营提效成果显著；经营性现金流净额43.00亿元，同比+41.80%。
    盈利预测、估值与评级
    公司创新药收入高速增长，“借船出海”成效显著；在研管线丰富，创新研发步入收获期。我们预计2025/26/27年公司实现营业收入338/380/426亿元（原预测308/349/397亿元），归母净利润90/105/121亿元（原预测69/77/89亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示
    研发临床不及预期风险；海外授权兑现不及预期风险；国内控费力度超预期风险；汇兑损益风险等。

业绩稳健增长，看好后续成长

莱特光电(688150)
    事件
    8月19日，公司发布2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营业收入2.92亿元，同比增长18.84%，实现归属于母公司所有者的净利润1.26亿元，同比增长36.74%，业绩符合预期。
    分析
    公司盈利能力环比有提升。报告期内，公司销售费用626.74万元，同比+16.56%；管理费用3095.80万元，同比+23.69%；财务费用38.41万元，同比+136.60%，主要系报告期美元汇率波动导致汇兑收益减少、贷款增加导致利息支出增加所致；研发费用3206.69万元，同比+6.91%。公司2025年单2季度实现收入1.47亿元，环比增长1.37%；毛利率74.72%，环比1季度提升2.76个百分点，主要系OLED终端材料销售收入增加，同时持续深化降本增效，导致毛利增加所致。
    行业趋势向好的背景下，公司盈利能力将持续提升。根据市场研究机构Omdia报告，2025年第一季度搭载AMOLED显示面板的智能手机已占全球总出货量的63%，较去年同期的57%显著提升;2025年OLED笔记本出货量预计同比增长47%，OLED平板渗透率有望从2023年的1.4%上升至2028年的17.9%;2022年到2027年车载OLED面板出货量复合增长率高达54%。随着OLED技术在各个应用场景渗透率的持续提升，OLED面板的出货量呈现出蓬勃发展的势态，带动OLED有机材料需求提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为2.60亿/3.64亿/4.99亿元，EPS分别为0.65/0.90/1.24元，对应PE分别为41.41X、29.59X和21.60X，维持买入评级。
    风险提示
    新材料研发不及预期；OLED面板厂家投产进度不及预期；公司在下游客户的导入不及预期；单一大客户风险。

经营业绩稳健增长，加速布局创新技术

特宝生物(688278)
    业绩简评
    2025年8月20号，公司发布2025年半年度报告，上半年公司实现营业收入15.11亿元，同比增长26.96%，实现归母净利润4.28亿元，同比增长40.60%，实现扣非归母净利润4.31亿元，同比增长30.68%；分季度看，2025年第二季度公司实现营业收入8.37亿元，同比增长29.91%，实现归母净利润2.46亿元，同比增长40.01%，实现扣非归母净利润2.43亿元，同比增长32.17%。
    经营分析
    持续聚焦乙肝临床治愈，经营业绩稳健增长。公司开展的以临床治愈为治疗目标的确证性临床试验——慢性乙型肝炎临床治愈研究项目处于技术审评阶段；围绕乙肝全人群临床治愈和肝癌预防，公司持续参与和支持包括“珠峰”、“绿洲”、“未名”、“萌芽”、“星光”、“领航”、“赢领”、“广愈”、“幸福一生”、“强盾”等一系列公益或科研项目，携手中国专家及社会各界力量共同为乙肝感染者全人群探索更优治疗方案。随着慢乙肝防治指南的不断升级和临床治愈科学证据的不断积累，公司核心产品派格宾在提高乙肝临床治愈率、显著降低肝癌发生风险方面的研究证据进一步得到专家和患者的认可，产品持续放量，驱动收入和利润双增长。
    积极布局创新技术，持续拓展技术平台和研发管线。公司通过全资子公司伯赛基因收购基因治疗公司九天生物的部分资产，将充分运用九天生物的技术平台和优势，结合公司自身技术积累，探索多技术平台协同解决疾病问题的综合方案，为患者提供更多治疗选择。目前公司已建立聚乙二醇重组蛋白质修饰、蛋白质药物生产、药物筛选及优化3大核心技术平台，同时在核酸药物、腺相关病毒（AAV）基因治疗等领域拓展多个技术平台，逐步形成自主技术积累。公司YPEG-EPO正开展III期临床研究相关准备工作；人干扰素α2b喷雾剂、ACT300已完成I期临床研究；AK0706、ACT500处于I期临床研究；ACT50、ACT60项目正开展药学和临床前研究。
    盈利预测、估值与评级
    我们维持盈利预期，预计公司2025-2027年分别实现归母净利润11.17（+35%）、14.91（+33%）、19.15（+28%）亿元，对应当前EPS分别为2.75元、3.67元、4.71元，对应当前P/E分别为31、23、18倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品审批不及预期；新产品销售推广不及预期风险；技术成果无法有效转化风险。

公司业绩稳健兑现 分红彰显长期价值

牧原股份(002714)
    业绩简评
    公司披露2025年中报，25H1实现营收764.6亿元，同比+34.5%；实现归母净利润105.3亿元，同比+1169.7%。25Q2实现营业收入404.0亿元，同比+32.1%；实现归母净利润60.4亿元，同比+88.2。公司拟以未来实施分配方案时股权登记日的总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利9.32元（含税），分红总额占公司2025H1归母净利润的47.5%。
    经营分析
    出栏量稳健增长，屠宰利用率大幅提升：2025H1实现出栏4691万头，同比+45%；其中商品猪3839万头，同比+32%，销售仔猪829.1万头，同比+168%；种猪22.5万头，同比-27.9%；公司生猪出栏量维持稳健较快增长。公司积极进行全产业链布局，下游屠宰端市场开拓快速推进，25H1屠宰1142万头，同比+111%，屠宰扭亏指日可待。
    养殖成本稳步下降，积极实现高质量发展：公司积极实现高质量发展，截至6月末公司能繁母猪存栏343.1万头，环比减少5.4万头，预计年底下降至330万头，公司积极响应国家号召控制产能，通过生产效率提升推动高质量发展；截至7月底公司生猪存栏4500万头，为后续生猪出栏量打下坚实基础。得益于技术创新和和管理优化，公司养殖成本持续下降，截至7月末完全成本下降至11.8元/公斤，年底有望实现11元/公斤的成本目标。
    公司经营稳健，分红彰显信心：公司盈利端表现优秀，随着公司业绩的持续兑现，公司负债情况有所好转，截至25Q2末资产负债率为56.06%，较24年底下降2.62pct，财务指标持续好转。公司拟向全体股东每10股派发现金红利9.32元，分红总额50亿元，分红总额占公司2025H1归母净利润的47.5%，公司在现金流充足的情况下重视股东回报。
    盈利预测、估值与评级
    公司作为行业龙头企业，养殖成本行业领先，管理指标持续优化，业绩兑现能力优秀，在产能调控的大背景下公司业绩有望稳健提升。此外，随着公司经营质量的提升和资本开支的减少，公司未来分红率有望持续提升，持续重点推荐。我们预计公司25-27年有望实现归母净利润223/347/383亿元，同比+30%/+56%/+10%;对应EPS4.08/6.36/7.02元。公司股票现价对应PE估值为12X/7X/7X，维持“买入”评级。
    风险提示
    猪价波动风险；动物疫病风险；原材料价格波动风险。

业绩短期承压，看好公司在光学镀膜设备的布局

汇成真空(301392)
    业绩简评
    2025年8月20日公司披露2025年半年报，2025H1公司实现营业收入2.63亿元，同比-9.71%；实现归母净利润0.43亿元，同比-27.82%。2025Q2单季度，公司实现营业收入1.66亿元，同比-24.58%；实现归母净利润0.34亿元，同比-29.90%。
    经营分析
    真空镀膜设备为公司贡献主要营收，在手订单饱满。2025H1公司的真空镀膜设备实现销售收入2.63亿元（同比+9.52%），占比达89.11%；配件及耗材业务实现收入1300万元（同比-79.63%）；技术服务及其他业务实现收入1500万元，同比增长27.46%。毛利率方面，2025H1公司综合毛利率为31.07%，较2024年末略有下滑，2025Q2单季度毛利率为34.12%，环比提升了8.23个百分点。2025H1公司在建工程金额为994.25万元，较2024年末增长603.50%。截至2025年上半年，公司合同负债金额为1.92亿元，较上一年末增长24.68%，在手订单饱满。公司2025年半年度利润分配预案拟向全体股东每10股派发现金股利1元（含税），合计派发1,000万元，体现公司对股东回报的高度重视。
    研发实力雄厚，国产替代进程加快。2025H1公司的研发费用率为6.02%，研发投入力度略有增长。2025年上半年公司参与制定“金属及其他无机覆盖层工程用直流磁控溅射银镀层镀层附着力的测量（GB/T45345-2025）”国家标准，完成了“半导体行业PVD研发设备开发”研发项目结案，完成了“DPLEBS-1100精密电子束蒸发光学镀膜设备研发”、“槽孔镀干涉色项目开发”、“非导体材料金属化的真空镀膜设备开发及工艺研究”、“PECVD镀膜系统升级ALD功能合作开发”、“HCIBS-1100离子束溅射镀膜设备开发及工艺研究”、“极紫外多层膜镀膜工艺研究”等研发项目立项。
    盈利预测、估值与评级
    预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.13、1.52、1.96亿元，同比+66.43%、33.75%、29.46%，公司现价对应PE估值为157.44、117.72、90.93倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场需求波动的风险、技术更新迭代的风险、原材料价格波动的风险、限售股解禁的风险。

AI为核心增长引擎，中长期打开成长天花板

金山办公(688111)
    业绩简评
    2025年8月20日，公司披露2025年中期业绩：公司上半年实现营收26.57亿元，同比增长10.12%；扣非归母净利润7.27亿元，同比增长5.77%；经营性现金流量净额7.38亿元，同比增长17.51%；营业成本3.98亿元，较上年同期增长9.29%；销售费用4.78亿元，同比增长8.24%；管理费用1.85亿元，同比基本持平；研发费用9.59亿元，同比增长18.70%；2025年第二季度实现营业收入13.56亿元，同比增长14.00%，环比增长4.23%；扣非归母净利润3.37亿元，同比增长0.57%。
    AI驱动产品升级加速，WPS多业务线协同突破。WPSAI产品进展显著，上半年公司发布WPSAI3.0及原生Office办公智能体“WPS灵犀”，实现AI与办公软件双向深度融合（如AI改文档支持自然对话式修改并保留排版），推动能力从“工具型”向“协同智能体”跃迁。WPS365完成组件智能化升级（上线多场景助手、迭代智能文档库功能）；AI体验持续优化（文档排版、智能问答、图片创作融合等功能迭代）。WPSAI月活达2951万，相比于2024年全年（1968万）增加了50%月活用户数，随着产品成熟度更高，预计下半年WPSAI的月活用户数加速渗透。
    第二季度收入增长亮眼，政企市场渗透加速。公司Q2业绩增长加速，主要原因之一是得益于B端业务爆发，WPS365业务收入1.58亿元（同比增速超60%），新增中国联通、三峡集团等标杆客户，政企市场渗透加速。
    1H25公司以AI能力增强为核心发展驱动力，实现财务指标如现金流、客户市场如政企客户拓展的双突破，成本费用结构适配增长节奏。中长期看好公司AI能力提升带动产品付费率提升、月活用户数比例提升、变现效率加速的增长逻辑。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司半年报情况，结合AI产品推广趋势，我们调整公司25~27年营业收入预测为57.61/66.25/77.85亿元，同增12.50%/15.00%/17.50%；预测归母净利润为18.11/20.19/23.24亿元，同增10.06%/11.54%/15.09%，分别对应25.9X/24.2X/21.0XPS，维持“买入”评级。
    风险提示
    协同办公市场竞争加剧，双订阅转型不及预期，WPSAI商业化进展不及预期。

业绩符合预期，盈利能力持续提升

中国西电(601179)
    业绩简评
    8月20日，公司披露2025年半年报，1H25实现营业收入113.3亿元，同比+8.9%，归母净利润6.0亿元，同比+30.1%，实现毛利率21.6%，同比+2.7pct；Q2实现营业收入60.7亿元，同比+7.8%，归母净利润3.0亿元，同比+21.8%，实现毛利率22.1%，同比+2.3pct，Q2业绩符合预期。
    经营分析
    网内市场稳步推进，网外市场持续突破，海外市场加速拓展。
    1）网内：25H1国网输变电设备招标540.6亿，同比增长25%，公司累计中标39.9亿元，市占率7.4%，维持行业前列；南网首次突破110kV真空环保型组合电器；蒙网市场中标额同比大幅提升，配网市场同比翻两番；2）网外：电源与工业市场突破势头强劲，接连斩获华能、华电、长江电力、远景GIS设备框采项目，中标防城港核电项目7台百万主变、中国能建同热三期煤电主变设备、三峡溪洛渡GIL、GIS设备及乌海抽水蓄能等项目；3）海外：落地国际营销中心建设，加速单机设备出口业务，中标马来西亚数据中心变电站设备、获GE公司变压器供货大单、首次出口高压直流转换开关设备，25H1海外实现营收21.7亿元，同比+64.0%。
    盈利能力持续提升，费用管控良好、研发投入巩固技术领先。
    公司改革深化提升行动稳步推进，推进常规产品节拍化连续流生产提高生产效率，25H1实现毛利率21.6%，同比+2.7pct，其中Q2实现毛利率22.1%，同比+2.3pct，提质增效成果显著。
    25H1公司销售/管理/研发费用率为2.9%/6.3%/3.8%,同比-0.6/持平/+0.2pct，公司加大研发力度，成功研制世界首台超高海拔抽水蓄能用成套开关设备、±400千伏/±200千伏换流变阀侧套管，攻克有载分接开关智能监测等难题，技术护城河不断加深。
    盈利预测、估值与评级
    公司作为一次设备龙头，在国网总部集招份额领先，海外市场产能、渠道布局领先，充分受益于国内主网加速扩容、海外电网投资提速，预计25-27年公司实现归母净利润14.8/19.8/24.4亿元，同比+40%/+34%/+23%，当前股价对应PE分别为23/17/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资/特高压建设/海外拓展不及预期、行业竞争加剧风险。

魔芋大单品起势，利润率改善超预期

盐津铺子(002847)
    业绩简评
    8月20日公司发布半年报，25H1实现营收29.41亿元，同比+19.58%；实现归母净利润3.73亿元，同比+16.70%，扣非归母净利润3.34亿元，同比+22.50%。25Q2实现营收14.03亿元，同比+13.54%，实现归母净利润1.95亿元，同比+21.75%，扣非归母净利润1.78亿元，同比+31.78%，业绩符合预期。
    经营分析
    魔芋实现翻倍以上增长，品类品牌转型效果持续释放。1）分产品看，魔芋、鹌鹑蛋、蒟蒻果冻、深海零食等健康化品类保持增长，其他品类略有下滑主要系公司为提升盈利能力聚焦资源投放，减少代工产品及长尾sku。25H1辣卤魔芋/其他辣卤/蛋类零食/果干果冻/其他分别实现收入7.91/5.30/3.09/4.28/0.61亿元，同比+155.10%/-9.93%/+29.57%/+9.01%/+42.62%。2）分渠道看，25H1经销/电商/直营KA渠道销售额分别为23.03/5.74/0.63亿元，同比+30.09%/-0.97%/-42.00%。经销渠道高增系大魔王品牌势能辐射全渠道，其中零食量贩、定量渠道快速铺货终端增速亮眼，会员店蛋皇品类月销维持高位。直营商超、电商渠道下滑系公司为减少应收账款风险、提升利润率水平主动调整所致。
    结构升级+规模效应释放，净利率改善超预期。1）25Q2毛利率为30.97%，同比-1.98pct，环比+2.51pct，环比改善系大魔王产品结构升级及公司持续优化供应链。2）销售、管理费率显著优化，去年同期蛋皇子品牌发布叠加展会投入，以及股权支付费用较高，今年在高基数下实现回落。25Q2销售/管理/研发／研发费率同比-3.70pct/-1.12pct/-0.63pct。3）24H1/25H1股权支付分别为5545.18/2262.21万元，最终25Q2归母净利率为13.86%，同比+0.93pct，环比+2.27pct。
    品牌势能逐步体现，看好净利率挖潜空间。收入端，我们仍看好公司聚焦资源投向大魔王后持续放量，下半年产能瓶颈突破后有望快速爬坡。利润端，公司全渠道均重视利润率考核，减少低毛利产品实现优化。同时公司通过产业链布局，成本优势凸显，仍看好其中长期利润率抬升空间。
    盈利预测、估值与评级
    预计25-27年归母净利润分别为8.2/10.1/12.3亿元，分别同比+29%/+23%/+22%，对应PE分别为24x/20x/16x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

在手订单饱满，国际业务转型见成效

平高电气(600312)
    业绩简评
    8月20日，公司披露2025年半年报，1H25实现营业收入57.0亿元，同比+13.0%，归母净利润6.6亿元，同比+24.6%，毛利率24.7%，同比+1.2pct；Q2实现营业收入31.9亿元，同比+6.2%，归母净利润3.1亿元，同比+0.9%，毛利率21.6%，同比-0.8pct。
    经营分析
    高压板块行业领先地位稳固，盈利能力持续提升。
    1）网内：25H1国网输变电设备招标540.6亿，同比增长25%，公司累计中标44.6亿元，同比+52%，市占率上升至8.2%；②网外：市场开拓显著，中标3家央企大客户框架，再次中标中广核项目，实现1000千伏GIL网外市场首次应用。近期公司GIL厂房扩建项目已完工，具备年生产550千伏GIL母线100公里以上的能力。高压产品占比提升带动板块营收、盈利能力持续提升，25H1公司高压板块实现营收32.6亿元，同比+7.5%，实现毛利率29.8%，同比+2.2pct。
    25年电网投资维持高景气，公司订单储备充足。
    25年初国南网规划总投资超8250亿元，创历史新高。25H1全国电网工程建设完成投资2911亿元，同比增长14.6%。公司合同负债17.2亿元，同比+40%，存货22.4亿元，相比年初增长7亿元，订单储备充足，看好下半年订单快速释放。
    配网业务、运维检修业务稳健增长，国际业务高速增长。
    1）配网：25H1实现营收16.0亿元，同比+14.6%，公司加快配网新产品布局，后续有望维持稳健增长；2）运维检修：25H1实现营收6.3亿元，同比+20.1%；3）国际业务：24年公司调整国际业务战略，深入推进单机市场全球化布局，25H1海外业务初见成效，中标沙特5台132千伏高压移动变；420千伏GIS产品首次打入墨西哥市场，实现营收1.7亿元，同比+284.5%，未来随着海外市场的持续拓展，国际业务有望维持高速增长。
    盈利预测、估值与评级
    公司持续提质增效，作为开关领域绝对龙头充分受益国内主网加速扩容、配网景气度上行、海外电网投资提速，我们预计25-27年公司实现营收133.9/146.1/163.4亿元，同比+8%/+9%/+12%，归母净利润13.2/15.2/17.6亿元，同比+29%/+15%/+16%，当前股价对应PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资/特高压建设/海外拓展不及预期、行业竞争加剧风险。

整体盈利稳健，2Q25业绩超预期

厦钨新能(688778)
    业绩简评
    2025年8月20日，公司公告2025年中报业绩，1H25实现收入75亿元，同增18%，实现归母净利3.1亿元，同增28%，实现扣非净利2.9亿元，同增32%。单Q2，预计实现收入46亿元，同/环增52%/53%，实现归母净利1.9亿元，同/环增48%/62%，实现扣非净利1.8亿元，同/环增57%/60%。业绩超预期。
    经营分析
    主营业务拆分：
    1.钴酸锂：预计H1/Q2出货2.9/1.7万吨，Q2同/环增68%/40%，公司钴酸锂产品保持满产满销，预计全年吨净利维持、出货在6万吨以上。
    2.三元：预计H1/Q2出货2.6/1.4万吨，Q2同/环增34%/28%。
    测算公司三元单吨利润近2000元，环比持平。全年出货预计近6万吨。
    3.LFP：预计H1/Q2出货7000/5500吨，Q2环增超2倍。测算公司吨净利亏损4000～5000元，较Q1收窄，LFP整体减亏。伴随2H25产能投放、规模起量，有望持续减亏。
    新品展望：公司NL结构钴酸锂正极材料持续导入，预计2026年起规模放量。硫化锂、富锂锰基等进展顺利，有望继续卡位核心高价值量固态产品。
    盈利预测、估值与评级
    2025～2027年公司业绩预计分别7.3/9.4/12.0亿元，CAGR近30%，对应2026年31xPE。NL结构正极，硫化锂及富锂锰基等新产品带来广阔成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示
    全球电动车销量不及预期，全球消费电子产品销量不及预期。

业绩提升，股东拿地保障业务高增速

建发合诚(603909)
    事件
    2025年8月19日，公司发布2025年半年度业绩：实现营收33.9亿元，同比+7.7%；实现归母净利润4504.5万元，同比+32.3%；
    点评
    实现扣非归母净利润4128.0万元，同比+32.5%。
    营收小幅上涨，归母净利润高增。2025H1公司营收实现7.7%的小幅增长，归母净利润及扣非归母净利润均实现30%以上的较高增速，主要受（1）本期公司工程施工业务快速增长，实现收入31.1亿元，同比增长8.6%；（2）工程管理和综合管养业务毛利增长。
    新签合同金额同比上涨。2025H1公司累计新签合同额50.5亿元，同比+48%，其中建筑施工新签合同额45.9亿元，同比+56%，该业务主要得益于控股股东上半年土地储备的积极扩张，有效带动了关联业务需求，占公司新签合同总额的88%；工程咨询业务新签4.6亿元，同比-1.7%。
    控股股东拿地积极，业务发展有望保持高增。考虑到目前整体行业销售仍在底部，控股股东建发房产积极拿地，根据中指院，2025年1-7月建发房产共拿土地23宗，总权益拿地金额达356亿元，同比去年同期279亿权益拿地金额增长27.7%，为上半年工程施工项目增长提供重要支撑。此外根据克而瑞，2025年1-7月，控股股东建发房产全口径销售额770亿元，同比+5.6%，优于同期百强房企的-13.2%。考虑到未来建发房产销售去化能力较强，未来有望持续获取新项目，为后续公司业务发展提供了良好的基础。
    现金流显著改善，回款持续增长。2025H1经营活动产生的现金流量净额0.52亿元，同比增长218.1%，主要受建筑施工业务规模增长，回款增加的影响。此外公司多举措强化回款管控，本期回款总额达30.5亿元，同比增加13.6%。
    投资建议
    考虑到2023-2024已签建筑施工合同对2025年收入、利润的增长具有保障性，而2024年建筑施工的新签合同额下降，或对后续几年的确收产生一定影响，预计2025-2027年归母净利润分别为1.29亿元、1.29亿元、1.61亿元，同比增速分别为+34.9%、+0.3%和+24.5%。维持“买入”评级，公司股票现价对应2025-2027年的PE估值分别为20.8x、20.7x、16.7x。
    风险提示
    控股股东业务发展不顺；应收账款减值风险；商誉减值风险

业绩符合预期，整体经营稳定

广信股份(603599)
    事件
    8月19日，公司发布2025年半年报。2025年上半年公司实现营收18.90亿元，同比-17.36%；实现归母净利润3.51亿元，同比-14.95%。
    分析
    2025年上半年，公司销售费用0.35亿元，同比+50.41%，主要系报告期内港口费用较多所致；管理费用1.59亿元，同比-18.99%；财务费用-1.10亿元，同比+21.04%，主要系利息收入下降以及汇率变化导致汇兑收益减少所致；研发费2.46亿元，同比-15.65%。分业务来看，2025年上半年，公司主要农药原药产量0.95万吨，销量1.40万吨，价格30320.14元/吨，同比+4.86%；主要农药中间体产量21.90万吨，销量24.71万吨，价格1722元/吨，同比-48.44%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2027年归母净利润预测分别为8.16/9.67/10.84亿元，EPS分别为0.896元、1.062元和1.191元，当前市值对应PE分别为11.88X、10.03X和8.95X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料剧烈波动风险，需求不足影响销量和产品价格，新项目投放不达预期。

新产品拉动工业板块增长，研发布局不断丰富

华东医药(000963)
    2025年8月19日公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入216.75亿元，同比增长3.39%；实现归母净利润18.15亿元，同比增长7.01%；实现扣非归母净利润17.62亿元，同比增长8.40%。分季度看，2025年第二季度公司实现营业收入109.39亿元，同比增长3.65%；实现归母净利润9.00亿元，同比增长7.98%；实现扣非归母净利润8.64亿元，同比增长9.85%。
    经营分析
    新产品放量带动工业板块增长，医美板块短期承压。公司创新产品梯队持续扩容，利拉鲁肽、乌司奴单抗、索米妥昔单抗、CAR-T产品赛恺泽（泽沃基奥仑赛注射液）等产品商业化增量逐步释放。核心子公司中美华东整体经营继续保持良好增长趋势，上半年实现营业收入73.17亿元（含CSO业务），同比+9.24%，实现归母净利润15.80亿元，同比+14.09%。医美板块方面，上半年公司医美板块合计营业收入达到11.12亿元（剔除内部抵消因素），同比出现一定下降。国内医美行业虽处于持续调整阶段，但公司国内医美业务整体仍展现出较强的经营韧性。
    创新研发布局持续丰富，重点产品临床进展不断突破。公司深耕内分泌、自身免疫及肿瘤等治疗领域，不断丰富创新药研发管线布局，新药研发中心正在推进80余项创新药管线研发。上半年医药工业研发投入（不含股权投资）14.84亿元，同比增长33.75%。ROR1ADC HDM2005进度位于全球临床研发第一梯队，目前正在国内开展针对经典霍奇金淋巴瘤、晚期实体瘤、DLBCL等三项临床试验。口服小分子GLP-1受体激动剂HDM1002目前已完成体重管理适应症中国临床Ⅲ期研究的全部受试者入组。控股子公司道尔生物FGF21R/GCGR/GLP-1R三靶点激动剂DR10624已成功完成重度高甘油三酯血症的Ⅱ期临床研究并获得揭盲后的阳性顶线结果。与荃信生物合作的乌司奴单抗生物类似药HDM3001（QX001S）新增儿童斑块状银屑病适应症的补充申请于2025年3月获批，用于克罗恩病的上市许可申请和补充申请已于2025年2月获得受理。
    盈利预测、估值与评级
    我们维持盈利预期，预计公司25-27年分别实现归母净利润40.4亿元（+15%）、45.4亿元（+12%）、49.8亿元（+10%）。2025-2027年公司对应EPS分别为2.30、2.59、2.84元，对应当前PE分别为20、18、16倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    产品研发进度不及预期；产品市场竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。

温控业绩高增，液冷板块龙头出海

英维克(002837)
    2025年8月18日，公司发布2025年半年度报告。2025年上半年实现营收25.73亿元，同比+50.25%；实现归母净利润2.16亿元，同比+17.54%。Q2单季度实现营收16.41亿元，同比+69.67%；实现归母净利润1.68亿元，同比+37.98%。
    经营分析
    机房温控与机柜温控双轮驱动，1H25业绩高增：1H25机房温控节能设备营收13.51亿元，同比+57.91%；机柜温控节能设备营收9.26亿元，同比+32.02%。受下游算力投资和数据中心高景气驱动，公司液冷市场快速扩张，1H25算力的设备及机房的液冷相关营业收入超过2亿元，主要供给大型数据中心、IDC运营商、大型互联网公司和通信运营商等。单季度看，2Q25营收环比+75.91%，一季度部分项目确收延迟后在二季度集中释放。在手订单方面，上半年发出商品账面余额6.81亿元，较期初+67.78%；预收销售货款4.04亿元，较期初+76.25%，全年业绩高增确定性较强。
    业务结构与竞争因素影响，毛利率短期承压：1H25整体毛利率为26.15%，同比-2.33pct，其中机房温控毛利率25.83%，同比-2.63%；机柜温控毛利率28.09%，同比-1.67pct，主要受业务区域销售组合及产品销售组合变化，以及国内市场竞争加剧的影响。1H25地铁空调/客车空调营收0.24亿/0.19亿元，同比-50.09%/-29.81%，客车空调毛利率同比下降，主要受政策和宏观经济影响。尽管毛利率短期承压，但我们看好后续伴随液冷产品在AI数据中心的大规模放量，公司毛利率有望回升。
    液冷板块成为继光模块又一AI出海重要板块，平台型公司有望充分受益：英伟达GB200及GB300系列、Meta ASIC系列机柜均采用液冷设计，且GB300机柜快接头用量翻倍，单机柜液冷价值量更高。公司快接头、CDU直供英特尔等海外大厂，26年大规模放量将充分受益。在AI出海背景下，我们看好公司凭借“端到端、全链条”的液冷产品平台化布局实现收入利润双升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025/2026/2027年公司营业收入分别为63.34/88.87/117.48亿元，归母净利润为9.14/13.52/19.60亿元，公司股票现价对应PE估值为74.42/50.31/34.71倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    AI服务器需求不及预期的风险、行业竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。

银谷整合推进中，业绩持续稳健增长

羚锐制药(600285)
    2025年8月19日，公司发布2025年半年报。1H25公司实现收入20.1亿元，同比+10.1%；归母净利润4.74亿元，同比+14.9%；扣非归母净利润4.42亿元，同比+12.3%。
    单季度看，2Q25公司实现收入10.8亿元，同比+8.2%；归母净利润2.58亿元，同比+15.7%；扣非归母净利润2.39亿元，同比+12.2%。
    经营分析
    收购银谷制药，赋能长期发展。公司上半年完成对银谷制药90%股权的收购，目前在推进双方的协同发展。银谷制药并表后，实现营业收入约0.99亿元，净利润约0.13亿元，有望形成公司第二增长曲线，为公司未来稳健增长增添新动能。银谷制药苯环喹溴铵鼻喷雾剂、鲑降钙素鼻喷雾剂等产品进一步丰富公司产品矩阵。
    苯环喹溴铵鼻喷雾剂新增适应症，有望提升销售空间。2025年7月1日，公司发布公告，苯环喹溴铵鼻喷雾剂新增适应症获批，用于改善感冒引起的流涕、鼻塞等症状，将进一步拓宽治疗领域，提升产品竞争力。随着整合推进，叠加新适应症拓展，公司OTC以及第三终端领域的渠道优势，有望为苯环喹溴铵鼻喷雾剂上量赋能。
    盈利预测、估值与评级
    公司聚焦骨科疾病、呼吸系统疾病、皮肤疾病等大病种领域持续发展，长期有望受益于老龄化，实现稳健增长。新并入的银谷制药，产品具备放量潜力，有望成为公司第二增长曲线。预计公司25-27年归母净利润分别8.4/9.5/10.7亿元，分别同比增长15.9%/13.1%/13.0%，25-27年EPS分别为1.48/1.67/1.89元，现价对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险、政策风险、成本上升风险、收购不及预期风险等。

业绩超预期，享受量增和库存双重弹性

金力永磁(300748)
    事件
    8月19日公司发布2025年半年报，实现营收35.07亿元，同比+4.33%；归母净利润为3.05亿元，同比+154.81%。测算2Q25公司收入为17.53亿元，环比/同比分别-0.08%/-3.97%;归母净利润为1.44亿元，环比/同比分别-10.03%/+703.06%；扣非归母净利润为1.28亿元，环比/同比分别+21.02%/+1256.66%。
    点评
    2Q25公司业绩超预期。2Q25氧化镨钕市场均价分别环比/同比+0.69%/+13.53%至43.35万元/吨；由于4月开始我国实施中重稀土相关物项出口管制，1H25公司出口毛利占比同比-16.33pct至24.44%。因此考虑出口管制影响以及价格波动情况，2Q25公司经营业绩超预期。
    原料库存充裕，构建回收体系。公司库存策略相对灵活，截至1H25公司原材料库存11.58亿元，较2024末+107.02%。公司持有银海新材51%的股权并实现并表，银海新材年产5,000吨稀土产品废弃物综合利用项目已取得有关部门的批复。
    整体费用控制良好，研发费用保持增长。2Q25公司期间费用环比/同比分别-12.32%/-0.82%至1.21亿元，期间费率分别环比/同比-0.97pct/+0.22pct；其中销售费率环比/同比-0.46pct/-0.25pct至0.57%。公司仍然保持高水平研发投入，2Q25研发费率环比/同比分别+0.23pct/+0.69pct至4.96%。
    增产上量迅速，深化具身机器人布局。公司力争到2027年建成6万吨稀土永磁材料产能（目前为4万吨产能）。公司将相关研发部门升级为具身机器人电机转子事业部，由公司首席执行官兼任战略统筹工作；2025年上半年公司已有小批量产品的交付。
    注重股东回报，实施高分红。1H25公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.80元（含税），预计分红金额为2.47亿元，占1H25归属于上市公司股东的净利润的81%。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年营收分别为86/110/140亿元，归母净利润分别为8.07/11.57/15.91亿元，EPS分别为0.59/0.84/1.16元，对应PE分别为49/34/25倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求不及预期；稀土价格波动；磁材供应超预期。

创新成果逐步兑现，全球化布局潜力可期

诺诚健华(688428)
    业绩简评
    2025年8月19日，公司披露2025年中报，上半年实现营收7.3亿元，同比增长74.3%；其中公司的产品收入约为6.4亿，同比增长53.5%，上半年亏损同比降低86.7%，减少至0.36亿元。
    经营分析
    加速创新成果兑现，上半年多项里程碑创国内首次纪录。1）奥布替尼新适应1L治疗CLL/SLL获批上市、并纳入指南Ⅰ级推荐。2）坦昔妥单抗成为国内首个获批治疗R/R DLBCL的CD19单抗。3）ICP-248（BCL-2）正加速推进两项注册临床研究，且上半年被授予突破性疗法认定，使得该药成为中国首个获得BTD认定的BCL2抑制剂。4）ICP-723（TRK）NDA获CDE受理并被纳入优先审评，有望成为中国首个自主研发获批上市的TRK抑制剂。5）公司ADC技术平台首个创新分子ICP-B794（B7-H3ADC）上半年亦获批临床。
    国际化进程行稳致远，后续出海合作潜力可期。1）2025年1月，公司携手康诺亚和海外药企Prolium Bioscience达成许可合作，授权Prolium开发和商业化CD20×CD3双特异性抗体ICP-B02（CM355）。2）奥布替尼治疗原发进展型多发性硬化（PPMS）和继发进展型多发性硬化（SPMS）正在全球启动III期注册临床试验。全球PMS患者基数庞大、达到290万人，而目前治疗手段匮乏、属于蓝海市场，奥布替尼海外合作潜力巨大。3）公司两款TYK2抑制剂是全球较早进入临床试验的TYK2抑制剂，在II期研究中展现了良好的有效性和安全性。其中ICP-332治疗特应性皮炎的III期临床试验预计今年完成患者入组，治疗白癜风的II/III期临床试验正在加速推进中，治疗结节性痒疹的全球II期临床即将启动。ICP-332进度领先，全球合作潜力大。4）ICP-248联合奥布替尼一线治疗CLL/SLL的注册性Ⅲ期临床试验加速推进中。其中Ⅱ期研究显示，36周时总缓解率（ORR）为100%，靶病灶完全缓解率（CRR）为57%，不可检测的微小残留病灶（uMRD）率为65%。另一适应症针对既往BTK抑制剂治疗耐药后的MCL患者，ORR达到84%，最佳完全缓解率（CRR）为36%，疗效优异。目前ICP-248同时推进全球临床，将为该分子后续出海奠定坚实基础。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到奥布替尼快速放量、和未来几年陆续将有更多新药上市，我们预计2025/26/27年公司实现营业收入14.34/19.19/25.90亿元，归母净亏损3.46/2.20/0.35亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    竞争加剧风险、临床试验结果不及预期风险、临床时间及资金成本超预期风险、BD不及预期风险、上市进度不及预期风险。

业绩暂时承压，外延并购接力成长

爱美客(300896)
    2025年8月18日，公司发布2025年半年度报告。25H1公司实现营业收入12.99亿元（同比-22%），归母净利润7.89亿元（同比-30%），扣非归母净利润7.22亿元（同比-34%）。
    单季度来看，25Q2公司实现收入6.36亿元（同比-25%），归母净利润3.46亿元（同比-42%），扣非归母净利润3.20亿元（同比-43%）。
    经营分析
    业绩暂时承压，在研管线稳步推进。细分业务上，25H1公司溶液类注射产品收入7.44亿元（同比-24%），毛利率93.15%；凝胶类注射产品收入4.93亿元（同比-24%），毛利率97.75%；冻干粉类注射产品收入1947万元、面部埋植线产品收入332万元。公司持续高强度研发投入，25H1研发费用达1.57亿元，研发费用率12.05%（同比+4.46pct）。在研管线方面，公司的注射用A型肉毒毒素及米诺地尔搽剂已处于注册申报的最后审评阶段，利多卡因丁卡因乳膏上市申请已经受理，产品上市后有望丰富公司产品类型，与公司现有产品相互协同，满足日益多元化的市场需求，提升品牌影响力和核心竞争力。
    外延并购落地，开启全球化新篇章。报告期内公司以1.90亿美元收购Mount Beacon、IRC、Mr.Choi持有的韩国REGEN（下称“标的公司”）85%的股权。1）构建再生产品矩阵：REGEN的核心产品AestheFill（面部）和PowerFill（身体）均为基于PDLLA（聚双旋乳酸）的再生材料。这与公司自有的基于PLLA（聚左旋乳酸）的“濡白天使”系列形成完美互补，完善公司再生产品矩阵。2）打造国际化战略平台：REGEN的产品已在全球34个国家和地区获批，拥有现成的国际分销网络和注册经验。公司有望利用REGEN的渠道和韩国KFDA的认证优势，加速自有产品的国际化进程。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到客观环境因素，我们下调公司业绩预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为18.91、20.94、22.73亿元，分别同比-3%、+11%、+9%，EPS分别为6.10、6.93、7.52元，现价对应PE为29、26、24倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品研发进度不及预期；竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。

业绩仍在出清，稳价去库静候改善

洋河股份(002304)
    2025年8月18日，公司披露25年中报。25H1公司实现营收148.0亿元，同比-35.3%；实现归母净利43.4亿元，同比-45.3%。25Q2实现营收37.3亿元，同比-43.7%；实现归母净利7.1亿元，同比-62.7%。
    经营分析
    拆分量价情况：25H1白酒销量同比-32.4%至7.8万吨，吨价同比-4.6%至18.6万元/吨。其中，25H1中高档酒/普通酒分别实现营收126.7/18.4亿元，同比-36.5%/-27.2%，毛利率分别+0.9pct/-3.7pct至80.3%/46.2%。期内公司对梦6+、海之蓝等主导产品采取控量稳价去库，预计中高档酒内部结构相对平稳，货折等促销费用投放收窄稳定毛利率表现。
    分区域来看：省内表现优于省外，25H1省内/省外分别实现营收71.2/73.9亿元，同比分别-25.8%/-42.7%，毛利率分别+1.1pct/-1.1pct至76.2%/75.7%；25H1末省内/省外经销商数量分别较24年末+11/-268家至3010/5599家。
    拆分利润端：25Q2归母净利率同比-9.6pct至18.9%，其中毛利率同比-0.4pct至73.3%、相对平稳，销售费用率同比+2.3pct（25H1销售费用率同比+3.1pct，细项中广告费同比-5.8%、促销费同比-31.6%、职工薪酬-10.9%）、管理费用率+4.2pct、财务费用率+0.9pct、营业税金及附加占比+6.0pct，所得税负提升对利润端表现亦有所影响，期内公允价值变动收益约0.95亿元、较去年同期-1.75亿元明显提升。
    25H1末合同负债余额58.8亿元，环比-11.5亿元，考虑△合同负债+营收后25Q2狭义回款同比-46%，与25Q2销售收现25.7亿元、同比-48%相匹配。从合同负债内部结构来看，25H1末预收货款余额22.5亿元、较24H1末10.0亿元明显提升；其占合同负债比重约38%、同比提升约13pct，与前述费投收窄控价相匹配。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年收入分别-30.0%/+7.6%/+7.0%；归母净利分别-43.8%/+10.2%/+9.9%，对应归母净利分别37.5/41.4/45.4亿元；EPS为2.49/2.74/3.02元，公司股票现价对应PE估值分别为28.0/25.4/23.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期，区域市场竞争加剧，行业政策风险，食品安全风险。

短期业绩承压，海外布局持续深化

海兴电力(603556)
    8月18日，公司发布2025年半年报，1H25年实现营业总收入19.2亿元，同比-14.7%；归母净利润4.0亿元，同比-25.7%；Q2实现营业总收入11.4亿元，同比-15.8%；归母净利润2.5亿元，同比-20.2%，下滑主要系部分国内项目履约推迟、个别海外国家需求波动导致收入下滑以及公司主动增加逆周期投入导致费用增长所致。
    经营分析
    智能配用电业务：海外战略布局持续深化，国内基本盘稳固。1）海外：用电业务增强竞争力，配电业务持续突破。①用电：南非智能超声波水表工厂正式投产运营，推出“Orca”平台10.0版本，显著提升系统承载力与操作性，巩固公司解决方案的引领地位；②配电：在亚洲、非洲、拉美均实现自有配网产品规模化中标，在中亚和非洲成功斩获变压器订单。
    2）国内：合计新增订单超4亿元，实现分路采集终端等新产品中标。①用电：公司在国网/蒙西电网用电计量产品统招中分别中标1.4/1.0亿元，看好国网第三批电表招标采用新标准带动产品价格回升、蒙西电网全年招标加速；②配电：国网配网第一批区域联合招标中，一二次融合产品合计中标1.5亿元；在南网配网设备产品统招中标0.4亿元。
    新能源业务：孵化成果逐渐显现，升级系统集成&解决方案能力。公司重点构建全球供应链的高效协同体系，推动欧、亚、非、拉的新能源渠道业务下沉，已完成中低压微电网主要设备和EMS系统的自研，并在非洲、拉美陆续中标弱电网社区、农业灌溉等微电网项目，从单纯的产品销售向系统集成和场景化解决方案拓展。销售/研发费用逆周期投入，未来有望实现厚积薄发。
    上半年公司销售费用和研发费用分别同比增长11.6%、6.1%，突显在市场开拓和技术创新领域的持续投入，看好公司向“用电+配电+新能源+水务”的综合能源解决方案平台商加速进化，构建长期增长驱动力。
    盈利预测、估值与评级
    公司是全球智能电表龙头企业，智能配电及新能源业务增长空间广阔，充分受益于全球电网智能化升级。我们预计公司25-27年实现归母净利润10.4/11.6/13.8亿元，同比增长3/12/19%。公司股票现价对应PE估值为13/11/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    境外经营/电网投资/新业务进展不及预期、行业竞争加剧风险

业务稳健运行，新产品多点开花

国瓷材料(300285)
    2025年8月18日公司发布半年报，二季度实现营业收入11.79亿元，同比增长4.67%，归母净利润1.36亿元，同比下降0.57%；公司发布中期分红方案，向全体股东每10股派发现金红利人民币0.50元（含税）；对子公司国瓷赛创增资引入关联方及员工持股平台，通过激励提升员工积极性；公司设立合资公司，专注于固态电解质材料的研发与产业化。
    经营分析
    电子材料和生物医疗进入产品结构性升级。公司在基础粉和配方粉上具有长期的技术积累和客户基础，伴随产品的高端需求持续提升，公司也进一步加大了新型产品的布局，车规级、AI应用的MLCC粉在头部客户的验证速度持续提升，有望带动产品后续进一步实现放量增长；在生物医疗领域，公司已经基本构建了海外渠道和团队，产品种类也在不断拓展，公司在现有业务基础上，进一步加大高端产品的布局和深入，提升现有渠道的利用效率，提升产品盈利能力。
    催化材料和精密陶瓷业务持续放量增长。催化材料是公司短期处于快速成长板块，公司在乘用车和商用车赛道都有布局，伴随公司前期合作的客户的订单逐步放量，将带动公司蜂窝陶瓷业务的持续增长。精密陶瓷是公司的朝阳产业，陶瓷球伴随新能源快充应用逐步放量，同时也切入高端轴承设备领域；陶瓷基板公司进行扩充产品供应能力，在现有LED基板、低轨卫星封装管壳外进一步扩充布局方向，而此次公司对赛创子公司进行激励，将有望进一步带动精密陶瓷业务获得快速增长。
    公司大面积布局新品，有望为公司提供持续成长动力。公司基于前期的研发基础，开始向固态电池，覆铜板用球硅，氧化锆、氧化钛等分散液产品领域进行延伸布局，一方面承接公司材料平台的研发基础，承袭公司在粉体材料、氧化锆等领域的布局优势，同时借助公司在新能源、电子材料领域的客户资源，形成新品的拓展，有望长期维度贡献公司新的成长曲线。
    盈利预测
    预测2025-2027年公司营业收入46.31、55.57、63.91亿元，归母净利润为6.99、8.70、10.30亿元，对应的EPS分别为0.70、0.87、1.03元，现价对应PE估值为31、25、21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    终端需求剧烈波动风险，客户认证不及预期风险等。

出货高增盈利承压，关注新技术突破

恩捷股份(002812)
    业绩简评
    2025年8月18日，公司公告2025年中报业绩，1）1H25，实现收入58亿元，YoY+20%；归母净利-1亿元，YoY-132%；扣非净利-1亿元，YoY-136%；毛利率15.5%，扣非净利率-1.6%。2）单Q2，实现收入30亿元，YoY/QoQ+24%/11%；归母净利-1亿元，YoY/QoQ-190%/-558%；扣非净利-1亿元，YoY/QoQ-212%/-524%。毛利率/扣非净利率分别14%/-4%，同比较大亏损，符合行业下行阶段利润承压预期。
    经营分析
    Q2/H1具体业绩拆分：
    1.量增超预期：H1公司出货45～50亿平，Q2环增20%+，远超行业增速。预计2025全年出货90～100亿平，维持接近满产。
    2.测算盈利，公司Q2经营亏损，其中Q2计提近0.7亿元。行业下行仍承压。
    近期干法召开反内卷会议，八家骨干生产企业达成价格自律、科学释放产能、暂停扩产等，加速底部夯实同促行业反转。§硫化锂进展领先，关注新技术突破。当前固态材料工程化能力为核心矛盾，公司率先实现固态电池核心材料硫化锂-电解质-电解质膜全链条打通，年内即投产规模至百吨级，规划千吨级量产线。
    盈利预测、估值与评级
    行业下行阶段公司以龙头份额策略为导向，显著提升出货节奏，保持稼动率满产，行业反内卷会议加速底部夯实。关注锂电新技术周期变革，公司较早卡位硫化物固态电解质材料，有待行业大订单落定。预计2025～2027年公司归母净利分别2、5、9亿元，给予“增持”评级。
    风险提示
    全球电动车销量不及预期，全球储能装机不及预期。

业绩高速增长，电池新场景持续打开

蔚蓝锂芯(002245)
    8月18日，蔚蓝锂芯发布25H1业绩。25H1公司收入37.3亿元，同比+22%，扣非归母净利润3.56亿元，同比+187%。业绩超预期。单Q2公司收入20亿元，同比+22%，环比+16%，扣非归母净利润2.1亿元，同比+175%，环比+41%。
    经营分析
    1、25H1公司毛利率20.8%，同比+5.8pct，四费率8.6%，同比-0.6pct，扣非归母净利率9.5%，同比+5.5pct，单Q2毛利率21.1%，同比+5.5pct，环比+0.7pct，四费率10.2%，同比+1.4pct，环比+2.1pct，扣非归母净利率10.4%，同比+5.8pct，环比+1.9pct。
    2、锂电、LED量利高增。分业务：25H1锂电池收入15.95亿元，同比+44%，金属物流收入11.9亿元，同比+32%，LED收入8.6亿元，同比+15%，其他业务0.81亿元，同比+58%；毛利率上，25H1锂电池21.6%，同比+6.5pct，金属物流17.3%，同比+2.8pct，LED25.6%，同比+9.8pct，其他业务毛利率5.3%，同比-7.1pct。
    3、公司锂电池业务继续延续良好的增长态势，量利齐升。同时，BBU备用电源、AI机器人/机器狗、eVTOL、生物医疗等新兴应用场景也逐步兴起，其成长性为市场看好，公司积极布局，有望在未来打造新的增长极。2025年4月底，马来西亚锂电池项目顺利投产，目前正处于产能爬坡中。
    4、公司在LED芯片高端产品领域竞争力不断提升。BG蓝绿双峰芯片研发完成，获得两项BG蓝绿双峰外延的发明专利授权，且蓝绿双峰芯片在某国际TV大厂的背光开始小批量试产，CSP灯珠开始在TV、车载mini背光及手机闪光灯领域批量出货。
    盈利预测、估值与评级
    看好公司25年锂电池量利齐升，及BBU、机器人等新场景应用逐步放量带动第二增长曲线，持续推荐。我们预计25-27年公司归母净利润8.4、10.1、11.6亿元，增速分别为71%、21%、15%，对应PE分别26、21、19X，维持“买入”评级，持续推荐。
    风险提示
    工具电池需求不及预期，原材料价格上涨，海外基地投产不及预期，大股东减持风险，新市场开拓不及预期。

智能汽车产品量产加速，开启第二增长曲线

虹软科技(688088)
    2025年8月18日，公司披露2025年度中期业绩：公司2025年上半年实现营收4.1亿元，同比增长7.7%，毛利润同比增长4.5%；实现扣非后归母净利润0.7亿元，同比增长33.9%。上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为3.9亿元，同比增长45.9%，快于同期营收增速。
    2025年第二季度，公司营业收入为2.0亿元，同比增长2.1%，毛利润同比下滑1.9%；扣非后归母净利润为0.3亿元，同比增长34.8%。
    经营分析
    移动智能终端视觉解决方案2025年上半年营收为3.4亿元，同比增长2.2%。智能汽车及其他AIoT2025年上半年营收为0.6亿元，同比增长49.1%，得益于公司在智能汽车领域开拓定点项目，并稳步推进项目实施；但毛利率由于软硬一体产品的出货而有所下滑，上半年该业务毛利润同比增长22.9%。
    智能汽车领域，公司执行“先国内、后国外”，“先软件、后软硬一体”，“先舱内、后舱外”的战略，随着Tahoe完成量产交付，DMS等产品陆续通过欧标，以及未来低算力和中高算力舱外产品的研发推进，我们认为该业务板块将成为公司新的增长曲线。
    扣非归母净利润增速快于营收主要系：1）公司在各个产品线之间加大人员复用，2025年上半年平均人数增长3.4%，慢于同期毛利润增速；2）管理费用由于中介费用减少，2025年上半年较上年同期减少约0.14亿元。
    盈利预测、估值与评级
    根据2025年中报，我们预计2025~2027年营业收入分别为8.9/10.2/11.6亿元，同比增长9.0%/14.2%/14.7%；归母净利润分别为1.9/2.5/3.2亿元，同比增长6.6%/32.9%/29.2%，对应110.7/83.3/64.4倍PE，维持“增持”评级。
    风险提示
    上游芯片缺货风险；智能汽车或商拍业务发展不及预期；手机产品推广不及预期；诉讼败诉风险；理财产品利率波动风险。

右侧信号已至，Q3开启业绩上行周期

石头科技(688169)
    公司发布2025年中报，公司2025H1实现营业收入79.0亿元，同比+79.0%；归母净利润6.8亿元，同比-39.6%。2025Q2实现44.8亿元，同比+73.8%；归母净利润4.1亿元，同比-43.2%。
    经营分析
    全球份额持续引领，新品类放量驱动高增。公司2025年Q2收入保持高速增长，主要系：1）延续积极的产品和市场策略，全球市场份额持续提升；2）国内市场受益于国补，扫地机保持较高增长3）洗地机等新品类放量迅猛，成为重要增长引擎。
    毛利率短期承压，费用投放维持高位。2025H1公司毛利率为44.6%，同比下降约9.2pct。主要系：1）为拓展海外市场，产品价格带拓宽；2）北美关税政策变化导致成本增加；3）毛利率相对较低的洗地机等新品类收入占比提升。2025H1销售/管理/研发/财务费用率分别为27.4%/2.9%/8.7%/-1.8%，同比+7.3pct/-0.2pct/-0.6pct/+0.5pct7。销售费用率大幅提升主要系公司加大全球品牌建设、市场推广及渠道建设投入所致。综合影响下，公司2025H1归母净利率为8.6%，同比下降16.8pct。
    预计Q3迎来业绩上行周期。展望未来，在国内外扫地机行业有望维持较高景气+洗地机放量+开拓割草机品类三重驱动下，公司有望保持较高成长性。利润率方面，在洗衣机业务大幅减亏+洗衣机业务盈利逐步修复下，预计利润率迎来明显修复。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.5、31.1、40.2亿元，同比分别-1.3%、+59.3%、+29.5%，目前股价对应PE25x、15x、12x。我们持续看好扫地机市场中长期成长性及公司在全球市场持续份额扩张的潜力，Q3迎来业绩上行周期，维持“买入”评级。
    风险提示
    渗透率提升不及预期；下游需求不及预期；行业竞争格局恶化

关税影响Q2发货节奏，下半年有望提速

欧圣电气(301187)
    2025年8月17日，公司披露半年报，25H1实现营收8.8亿，同比+18.9%，归母净利润1.2亿，同比+18.5%，扣非归母净利润1.1亿，同比+18.5%；25Q2实现营收3.5亿，同比-14.6%，归母净利润0.5亿，同比-1.4%，扣非净利润0.5亿，同比-4.3%。
    经营分析
    关税影响下Q2发货节奏有所扰动，下半年有望提速。25Q2公司营收同比下滑14.6%，我们预计主要系：1）北美关税影响下，公司Q2前期发货节奏受到干扰，2）马来工厂投产时间仍然较短，发货节奏不畅，25H1存货较Q1增加1.9亿。展望下半年，Q3为传统促销旺季，随着公司海外工厂出货逐步理顺，下半年出货有望提速。
    毛利率有所修复，盈利能力同比提升。25Q2公司整体毛利率为38.3%，同比+5.0pct，我们预计主要系出货结构性影响。费用率方面，25Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.1%/6.8%/3.8%/-2.9%，同比分别+1.57pct/+3.71pct/-1.19pct/-1.04pct。综合影响下，25Q2公司实现归母净利率为15.2%，同比+2.0pct。
    盈利预测、估值与评级
    公司海外产能布局领先，马来工厂能够有效覆盖美国敞口，马来作为全球关税洼地优势依旧，份额提升+新品类+新市场三重驱动下，下半年出货有望迎来修复；此外，公司养老产品已通过海外多国认证，近期入选工信部《智能养老服务机器人结对攻关与场景应用试点项目公示名单》，有望持续受益于产业趋势和政策催化。我们预计公司25-27年归母净利润分别为3.3亿、4.3亿、5.8亿，同比+30.9%、30.3%、+32.9%，对应PE分别为28、21、16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    汇率波动风险，市场竞争加剧，新业务增长不及预期。

业务持续向产品化转型，积极布局RWA及海外业务

京北方(002987)
    2025年8月17日，公司披露2025年度中期业绩：公司2025年上半年实现营业收入23.6亿元，同比增长5.2%，毛利润同比增长4.5%；实现扣非后归母净利润1.1亿元，同比下滑6.6%。2025年第二季度，公司营业收入为12.0亿元，同比增长6.7%，毛利润同比增长7.7%；扣非后归母净利润为0.7亿元，同比增长1.6%。
    经营分析
    公司营收结构持续向产品化、项目化转型。高毛利率的金融科技解决方案业务实现营收7.1亿元，同比增长15.9%；人工智能及大数据创新产品实现营收0.6亿元，同比增长73.5%，且未来人工智能及大数据创新产品线将作为公司未来重点发力的领域。而低毛利率的数智化运营及服务实现营收3.3亿元，同比下滑21.1%，表明人力外包相关业务正在逐渐淡化。
    此外，公司近期与国富量子签署战略合作协议，双方计划成立合资公司，专注于RWA技术平台开发，包括上链标准、跨链互操作、合规等核心技术，并拓展Web3.0、人工智能及跨境支付等应用场景。
    公司也积极拓展海外业务，目前已与部分中资客户在香港地区建立了业务关系，并与东南亚部分国家的客户达成合作。目前公司正在积极推进香港业务交付模式优化升级，并逐步拓展东南亚及“一带一路”沿线国家业务。此外，公司也计划通过资本运作等方式实现海外市场开拓与业务布局。
    盈利预测、估值与评级
    根据2025年中报，我们预计2025~2027年营业收入分别为49.2/53.2/58.3亿元，同比增长6.2%/8.1%/9.5%；归母净利润分别为3.3/3.8/4.4亿元，同比增长6.8%/13.6%/16.5%，对应44.7/39.3/33.8倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示
    银行IT投入不及预期；行业竞争加剧风险；公司业务出海不及预期；高管及大股东减持风险。

净利差同比提升，Q2归母净利同比+10%至8亿元

江苏金租(600901)
    8月17日，江苏金租发布2025年半年报。25H1公司实现营业收入/归母净利润分别为30亿元/16亿元，同比分别+15%/+9%，加权平均ROE为6.34%，同比-1.36pct。
    单季度来看，25Q2公司实现归母净利润8亿元，同比+10%，环比+3%。
    经营分析
    资产规模稳步增长，盈利能力同比提升。截至25H1末，公司资产总额1568亿元，其中，租赁资产（含经营性租赁）规模1491亿元，较年初分别增长14%、16%。资产投向方面，主要投向清洁能源/交通运输/工业装备业务板块，25H1末租赁资产余额分别为387/286/198亿元，同比分别+19%/+19%/+11%；增速最快的板块为现代服务，租赁资产余额同比+41%至139亿元。净利差水平持续提升，25H1公司租赁业务净利差为3.71%，同比提升0.03pct。资产质量保持稳健，不良率保持稳定，拨备覆盖率有所下降。25H1末不良率保持0.91%的较低水平；25H1末拨备覆盖率较24年末-28.78pct下降至401.49%。公司在满足监管要求的基础上有序下调拨备覆盖率，预计未来仍有一定下行空间。此外，公司综合考量余额增长与行业投放布局，25H1公司计提信用减值损失5.81亿元（Q1计提3.47亿元，Q2计提2.34亿元），同比增长37%。
    盈利预测、估值与评级
    公司25E股息率为4.7%，生息资产保持稳健增长叠加利差扩展，驱动公司业绩保持持续稳定增长。公司积极拓展三大路径，即“厂商路径”“区域路径”和“线上路径”，建立触达客户、强化粘性的稳定可持续渠道，维护核心客户资源，扩大群体覆盖面。我们预计在稳增长背景下，公司将持续受益于市场回暖，资产规模将保持稳健增长。流动性宽松背景下公司净利差预计持续稳定。得益于公司多元化行业布局、广泛的区域分布，打造“租赁物+承租人+厂商”三位一体的风险防控体系，预计全年公司资产质量有望保持稳定。我们预计公司2025年归母净利润为32.04亿元，同比增长8.9%，对应2025年1.3x PB，维持“买入”评级。
    风险提示
    1、融资租赁资产质量下降的风险；2、利率波动影响公司盈利水平的风险；3、期限错配产生的流动性风险；4、汇率波动影响公司盈利水平的风险。

业绩短期承压，产品管线持续扩充

华润三九(000999)
    2025年8月15日，公司发布2025年半年报。1H25公司实现收入148.1亿元，同比+5%；归母净利润18.2亿元，同比-24%；扣非归母净利润17.0亿元，同比-26%。
    单季度看，2Q25公司实现收入79.6亿元，同比+17%；归母净利润5.5亿元，同比-47%；扣非归母净利润4.8亿元，同比-51%。
    经营分析
    CHC业务短期承压，处方药业务持续增长。按旧口径统计，1H25公司CHC业务实现收入约60.8亿元，同比-18.4%，同比下滑可能与上半年受流感等呼吸道疾病发病率同比降低、零售渠道阶段性调整等因素有关。处方药业务实现收入约27.8亿元，同比+15.2%，集采对处方药影响逐渐消化，通过抓住配方颗粒联采、饮片国采带来的市场机遇，公司配方颗粒及饮片市占率稳步提升。
    创新版图扩展，产品管线持续丰富。公司通过商业化合作、产品引入等形式扩充自身管线。1H25，公司与博瑞医药就其BGM0504注射液在中国大陆地区达成联合研发合作，该产品减重和2型糖尿病治疗两项适应症的国内III期临床试验正在顺利推进中，有望深化公司代谢领域管线布局。公司从境外引入并拥有大中华区域独家权益的脑胶质瘤治疗药物ONC201正在国内开展I期临床研究，该药物已被美国FDA加速批准。
    商道体系升级，推进昆药、天士力融合。公司“三九商道”体系已完成2.0版本迭代升级，从经销商延伸至更多零售终端。昆药集团上半年深度渠道变革，下半年效果陆续体现、经营有望环比改善。天士力推进“百日融合”工作，以处方药为核心业务，战略发展路径逐渐清晰，增强公司创新中药实力。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司内生业务短期承压，昆药及天士力仍处融合周期，我们将公司25-27年归母净利润预测由37.89/43.89/50.58亿元调整至30.10/34.16/38.54亿元，分别同比-11%/+13%/+13%，EPS分别为1.80/2.05/2.31元，现价对应PE分别为17/15/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；并购整合不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。

半年报点评：国产HVLP铜箔业绩超预期，利润释放元年

铜冠铜箔(301217)
    业绩简评
    2025年8月15日，公司发布2025年半年报公告：25H1实现营收29.97亿元、同比+45%，归母净利0.35亿元、去年同期为-0.59亿元，扣非归母净利0.24亿元、去年同期为-0.69亿元。其中25Q2单季度营收16.02亿元、同比+36%，归母净利0.30亿元、去年同期为-0.31亿元，扣非归母净利0.29亿元、去年同期为-0.36亿元。Q2业绩超预期，我们认为2025年是AI铜箔利润释放的元年，有望逐季验证。
    经营分析
    （1）PCB铜箔：HVLP卡位优势明显，报表逐步验证高景气趋势。
    ①产品结构方面，伴随AI在全球范围的高速发展，作为AI服务器基材的HVLP铜箔需求旺盛，并保持持续增长态势，高频高速基板用铜箔（HVLP+RTF）产量占PCB铜箔总产量的比例已突破30%，其中HVLP铜箔25H1产量已超越2024年全年产量水平；
    ②盈利能力方面，25H1PCB铜箔营收达17.03亿元、同比+29%，毛利率为5.56%、同比+2.77pct，毛利率同比有较为明显改善，判断主因系高频高速基板用铜箔（HVLP+RTF）产量占比提升拉动；公司在PCB用高阶铜箔领域卡位优势明显，RTF铜箔产销能力于内资企业中排名首位，HVLP1-3铜箔已向客户批量供货，HVLP4铜箔正在下游终端客户全性能测试，载体铜箔已掌握核心技术，正在准备产品化、产业化工作。
    （2）锂电铜箔：经营层面同样实现积极改善，产品逐步转向向4.5um、5um等高附加值。25H1锂电铜箔营收达11.37亿元、同比+93%，毛利率为0.24%、同比+5.82pct。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司Q2业绩超预期，我们上调公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.46、4.74和6.26亿元，现价对应动态PE分别为183x、56x、43x，维持“买入”评级。
    风险提示
    HVLP铜箔行业扩产节奏偏快的风险;下游AI需求不及预期;传统PCB铜箔业务盈利能力继续下滑的风险;锂电铜箔业务持续拖累的风险；限售股解禁风险。

新投装置稳步放量，新材料平台成长可期

联泓新科(003022)
    业绩简评
    8月15日公司发布2025年中报，上半年公司实现营业收入29.1亿元，同比-12%；实现归母净利润1.61亿元，同比+14%。
    经营分析
    主要装置稳定运行，EVA盈利维持较高水平。上半年公司主要装置稳定运行，EVA产品全产全销，实现收入7.65亿元，毛利率31%维持较高水平。24Q4起EVA价格开始上涨，上半年光伏下游抢装带动组件排产及胶膜需求增长，叠加原材料煤价下跌，带动公司EVA盈利能力修复。公司在建20万吨/年EVA、10万吨/年POE项目预计于2025年底前投产及建成中交，有望进一步丰富光伏材料布局，增强核心竞争力。
    新能源、可降解材料等多条新装置开始放量，逐步实现利润贡献。上半年公司新投产项目逐渐进入负荷提升和产能释放阶段，市场开拓取得突破，逐步贡献利润：碳酸酯锂电溶剂产品稳定供应电解液行业头部客户；2万吨/年UHMWPE装置经过优化调试，目前高负荷稳定运行，开发出锂电隔膜料、高端纤维料等5个牌号产品，已通过多家下游客户评价认证并获得主流客户稳定订单；1万吨/年电子级高纯特气装置已开发出电子级氯化氢、氯气等电子特气产品，供应台积电、上海新昇等行业领先企业；PLA装置开发出高、中、低光纯系列产品，形成批量销售。
    在建项目按计划推进，前瞻性布局固态电池、先进封装、PEEK相关领域。公司持续聚焦新材料方向，30万吨/年PO、5万吨/年PPC、4000吨/年锂电添加剂VC等项目预计于2025年陆续投产，有望支撑业绩持续增长。此外，公司与固态电池龙头卫蓝新能源合资成立控股子公司开发固态、半固态电池等新型电池关键功能材料，设立控股子公司联泓瑞升建设4000吨/年XDI项目，战略投资半导体先进封装企业达高特布局合成光刻胶树脂PBCB主要原料BCB产品，推进PEEK相关技术研发（已具备产业化条件、将择机进行项目建设），进一步扩展高端新兴领域布局，持续提升竞争力。
    盈利预测、估值与评级
    根据我们对公司产品价格及盈利的最新判断，上调2025-2027年盈利预测至3.34、5.99、7.71亿元，2025-2027年归母净利润同比增速分别为42%/80%/29%，考虑到公司新材料平台带来的成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格不及预期；扩产项目建设及新产品研发不及预期。

2Q外围开拓表现靓丽，看好线上提效/全国化加速扩张

百亚股份(003006)
    业绩简评
    8月15日，公司披露2025年半年报，25H1实现营收17.64亿元，同比+15.12%；归母净利润1.88亿元，同比+4.64%。其中Q2单季度实现营收7.7亿元，同比+0.18%；归母净利润0.57亿元，同比-25.5%；归母净利率7.5%，同比-2.58pct。
    经营分析
    健康&裤型品类亮眼，外围省份扩张成效显著。1）从产品端看，25H1自由点产品实现营收16.87亿元，同比+20.5%，主要源于高附加值产品放量，益生菌、有机纯棉等大健康系列增速领先，卫生裤产品凭借薄型舒适特性获市场认可，裤型卫生巾收入贡献显著提升。2）分渠道来看，25H1川渝/云贵陕/外围/电商渠道营收4.26/2.78/4.3/5.92亿元（同比13.07%%/+14.65%/+124.15%/-9.44%），核心区域以外省份爆发式增长；线上收入同比下降主要系315期间舆情扰动&边际竞争加剧，Q3已逐步恢复常态。
    舆论事件短期线上ROI承压、盈利能力短期承压，但品牌及渠道建设力度延续。25H1毛利率53.2%，同比-1.2pct，销售费用6.42亿元，其中营销推广4.64亿元（同比+26.1%），其中25Q2销售/管理/研发费用率分别为39.5%/13.6%/2.4%，同比+3.38pct/-0.56pct/+0.11pct，公司正加码品牌与渠道投入力度，预计后续有望进一步提升线上销售运营效率、保持又好又快的发展。
    短期依托新品渗透，中长期依旧看好线下外围渠道开拓进程加速。公司短期预计可依托长期持续研发&推新迭代强化品牌力，2H新品或加速对增量人群/价格带的进一步渗透，目前线上已试销新品仍聚焦大健康赛道（含天然维E角鲨烷）；中长期核心在于加速全国布局渗透&中高端品牌升级，我们认为线下渠道成长进程仍在加速，百亚具备优秀而灵活的组织机制和能力，在构建和加强中的外围经销渠道体系，在国货卫生巾品牌中仍具备稀缺性。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司作为本土头部区域品牌借助产品优化、渠道开拓持续成长动能，预计公司25-27年归母净利分别为3.6、4.6、6.0亿元，当前股价对应PE分别为32、25、19X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；跨区域扩张不及预期的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险。

集采执行晚于预期，下半年趋势有望向好

昆药集团(600422)
    2025年8月15日，公司发布2025年半年报。1H25公司实现收入33.5亿元，同比-11.7%；归母净利润1.98亿元，同比-26.9%；扣非归母净利润1.5亿元，同比-5.6%。
    单季度看，2Q25公司实现收入17.4亿元，同比-7%；归母净利润1.08亿元，同比-23%；扣非归母净利润0.79亿元，同比+68%。
    经营分析
    集采执行晚于预期，业绩短期承压。1H25，全国中成药集采扩围续约各省执行落地节奏不一，总体执行进展较慢，湖北、江西两省自4月30日起官宣执行中选结果，其余多数省份计划在5-7月期间执行，公司血塞通口服、针剂产品2Q25集采放量预计有限。另外，零售药店行业处于整合期，叠加公司渠道重构与团队调整短期影响终端覆盖效率，公司1H25业绩承压。展望2H25，一方面，已有20余省份发文公布国采执行时间，2H25集采放量有望更明显；另一方面，公司渠道重构后有望进入平稳阶段，重构效果有望陆续释放。因此，我们认为公司2H25总体经营趋势有望向好。品牌建设、单品推广有序进行，核心产品具备放量潜力。公司积极面对医保控费政策持续、零售药店终端整合等方面压力，围绕“777”品牌提升核心品牌价值，正式发布777血塞通软胶囊焕新包装，进一步提升“三七就是777”的品牌认知。昆中药推出全新产品系列24款产品，覆盖4款典藏名方和20款臻选精品，涵盖补肾养肾、健脾益胃、女科调理、清肺咳感和安神舒心五大品类。同时，舒肝颗粒持续切入情绪健康蓝海市场，参苓健脾胃颗粒打造消化领域核心IP，战略大单品认知度有望稳步提升。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到1H25多重因素影响业绩放量节奏，我们将公司25-27年归母净利润预测由7.40/8.93/10.72亿元调整至6.27/7.68/9.67亿元，分别同比-3%/+22%/+26%，EPS分别为0.83/1.01/1.28元，现价对应PE分别为18/14/11倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    产品放量不及预期、行业监管政策力度加强风险、公司产品成本提高风险、市场竞争加剧风险等。

海外进入收获期，盈利能力持续提升

思源电气(002028)
    8月15日，公司发布2025半年度报告，1H25实现营收84.5亿元，同比+37.8%，归母净利润12.9亿元，同比+45.7%；Q2实现营收52.7亿元，同比+50.2%，归母净利润8.5亿元，同比+61.5%，符合预期。
    经营分析
    海外需求高景气延续，主网建设超预期，网外新能源装机高增。1）海外：2025年1-6月我国电力变压器出口26亿美元，同比+49%，维持高速增长。公司在英国、意大利、沙特、科威特等多个国家市场实现了多款产品的突破，并通过了多个国家的资质认证，H1海外市场实现营收28.6亿元，同比+88.9%，有望持续受益于海外电力设备需求外溢，海外订单加速兑现。
    2）国内：2025年1-6月电网工程完成投资2911亿元，同比+15%。国网输变电设备第3批中标结中标金额211.9亿元，同比+38%，创单批次中标金额新高，前3批累计中标540.6亿元，同比+25%，我们预计主要由于西北电网建设超预期带动设备招标快速增长。公司前三批合计中标39.2亿元，同比+80%，主要系750kV GIS中标份额大幅提升。
    3）网外：1-6月风电/光伏新增装机51/212GW，同比+99%/107%，公司积极发展发电、轨道交通、石化、冶金等网外业务。
    盈利能力持续提升，新兴业务起量、看好2025目标超额完成。1H25公司毛利率31.9%，同比+0.2pct，海外业务毛利率35.7%，同比+1.9pct。盈利能力提升预计主要系高盈利的超高压设备、海外营收占比提升带来的业务结构优化。
    公司积极培育的第二增长曲线已开始显现成效，汽车电子电器业务H1收入同比增长216.6%，实现快速增长。2025年公司目标新增订单268亿元（不含税），同比+25%，目标实现营收185亿元，同比+20%，看好公司2025年经营目标超额完成。
    盈利预测、估值与评级
    公司发展战略明确、业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收入仍将持续增长。我们预计公司25-27年实现归母净利润27.5/34.8/43.4亿元，同比增长34/27/25%。公司股票现价对应PE估值为25/19/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧

回款力度加大，受益于半导体国产化大趋势

华大九天(301269)
    业绩简评
    2025年8月15日，公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入5.0亿元，同比增长13.0%；扣除非经常损益之后的净利润为-0.19亿元，较上年同期亏损幅度收窄；剔除股份支付影响后的扣非归母净利润为0.85亿元，同比增长73.0%。
    2025年第二季度营收2.7亿元，同比增长16.0%；扣非后归母净利润为-0.18亿元，较上年亏损幅度收窄。
    经营分析
    公司上半年剔除股份支付影响后的扣非净利润表现亮眼，我们认为主要系：1）公司在报告期内降本提效，2025年上半年毛利润增长10.2%，快于销售、管理、研发费用之和9.3%的增速；2）公司在报告期内加大回款力度，上半年销售商品、提供劳务收到的现金同比增长73.0%，因而上半年信用减值损失较上年同期损失减少0.19亿元。但2025年上半年公司其他收益较上年同期减少0.46亿元，主要由于EDA项目补助减少。
    从外部环境而言，由于中国国内EDA产业逐渐发展成熟，以及上半年全球贸易摩擦，全球EDA龙头Synopsis以及Cadence来自中国区域的营收2025年上半年分别同比下滑28.4%、增长6.1%，增速均慢于公司同期营收增速。叠加近年国内EDA产业并购加速、竞争格局预计进一步集中，我们认为公司作为行业龙头将充分受益于半导体国产化的大趋势。
    盈利预测、估值与评级
    基于公司2025年上半年公司经营数据，我们预计公司2025~2027年营业收入分别为13.9/16.2/18.8亿元，同比增长13.8%/16.2%/16.4%；归母净利润分别为0.6/1.9/3.3亿元，分别同比下滑46.8%、增长226.2%、增长72.8%，分别对应53.8/44.3/38.2倍P/S，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业政策风险；技术升级或产品创新不及预期；市场竞争加剧；下游半导体行业先进制程发展或研发投入不及预期。