2025年中报点评：主业盈利反弹，两翼业务持续推进

上峰水泥(000672)
    投资要点
    公司披露2025年中报，公司2025年上半年实现营业总收入22.72亿元，同比-5.0%，实现归母净利润2.47亿元，同比+44.5%，实现扣非后归母净利润2.82亿元，同比+33.5%。其中Q2单季分别实现营业总收入、归母净利润、扣非后归母净利润13.21亿元、1.67亿元、2.22亿元，同比分别-10.9%、+6.9%、+16.1%。
    行业自律强化下水泥主业盈利反弹，外延业务稳步拓展，新经济股权投资持续推进。（1）公司2025年上半年水泥及熟料合计销量891万吨，同比-4%，对应吨毛利67元，同比+15元。一方面得益于水泥行业供给自律进一步优化，叠加Q1需求表现较超预期，上半年旺季价格大幅反弹，另一方面吨成本得益于煤价下降进一步压缩，以及公司持续推进降本增效，主产品可控成本继续保持下降。（2）产业链延伸业务稳步拓展，上半年公司骨料销量同比+37%至519万吨，且维持64.3%的高毛利率水平，新能源业务上半年发电1416万度，同比增长92%，储能放电128万度，同比增长182%。（3）新经济股权投资业务新增了对新锐光掩模、方晶科技、壹能科技等项目股权投资，昂瑞微、上海超硅申报科创板上市获受理，中润光能申报港股上市获受理，上半年公司取得投资收益402万元。（4）公司2025Q2毛利率35.0%，环比+7.6pct，预计主要得益于水泥单位盈利改善。
    费用控制良好，境外合资公司处置影响盈利。（1）公司2025年上半年期间费用率17.1%，同比-1.5pct，对应水泥单吨费用43.7元，同比-4.2元，费用控制成效良好，其中管理费用同比压减0.57亿元，一方面因上半年可控管理费用同比下降887万元，另一方面是产能指标无形资产按实际受益年限的费用摊销额同比下降所致。（2）2025Q2期间费用率15.0%，同比-0.1pct，预计因本期存量资金购买理财产品的比例上升，相关收益计入投资收益，导致财务费用率上升，抵消了管理费用率的降幅。（3）2025年上半年确认投资收益8673万元，同比+31%，除了股票分红、理财产品及新经济投资收益贡献外，也得益于出让境外合资公司债权及资产权益，其中资产权益部分形成账面收益3417万元，但考虑出让形成投资收益与信用减值损失，抵减所得税、转回其他综合收益后，导致公司净利润减少3651万元。（4）此外公司上半年出售2500t/d熟料线产能指标，取得资产处置收益6014万元。
    审慎控制资本开支，资产负债率同比下降。（1）公司2025年上半年实现经营活动净现金流4.76亿元，同比+24%；（2）2025年上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金0.71亿元，同比-61%，持续审慎控制资本开支；（3）2025年上半年末资产负债率为45.1%，同比-2.3pct。
    盈利预测与投资评级：行业景气低位震荡但公司水泥主业盈利表现优于同行，同时积极提升股东回报，五年规划谋划新增长极。随着水泥行业自律改善，景气筑底反弹，公司估值有望迎来修复。考虑出让境外合资公司对盈利的影响以及行业需求承压，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测至7.1/8.3/9.5亿元（前值为7.6/9.0/10.0亿元），对应市盈率13/11/10倍，维持“增持”评级。
    风险提示：水泥行业竞合态势恶化；两翼业务开拓不及预期的风险。

2025中报点评：设备验收放缓等影响短期业绩，看好半导体设备&材料布局

晶盛机电(300316)
    投资要点
    光伏行业周期影响业绩。2025H1营收58.0亿元，同比-42.9%；其中设备及其服务营收40.8亿元，同比-44.6%，占比69.2%；材料营收12.3亿元，同比-48.2%，占比20.8%。归母净利润6.4亿元，同比-69.5%。Q2单季营收26.6亿元，同比-52.8%，环比-15.2%，主要系下游行业周期波动、设备验收有所放缓，归母净利润0.7亿元，同比-93.6%，主要系收入放缓&费用刚性支出、政府补助环比减少1亿叠加减值计提1亿影响。
    受行业周期影响，设备&材料盈利能力承压。2025H1毛利率为24.4%，同比-12.6pct，设备及服务毛利率为32.9%，同比-4.5pct，材料毛利率为6.22%，同比-33.9pct；销售净利率为10.7%，同比-12.8pct；期间费用率为13.0%，同比+4.2pct，其中销售费用率为0.7%，同比+0.2pct；管理费用率为4.0%，同比+1.6pct；研发费用率为8.0%，同比+2.0pct。Q2单季毛利率20.6%，同比-11.2pct，环比-6.9pct，销售净利率为2.3%，同比-16.2pct，环比-15.5pct。。
    存货&合同负债同比下滑，现金流同比增加。截至2025Q2末合同负债为31.7亿元，同比-62.1%，存货为89.5亿元，同比-35.0%；公司未完成集成电路及化合物半导体装备合同超37亿元。公司现金流回款情况较好：2025H1公司经营活动净现金流4.5亿元，同比+55.8%。
    晶盛半导体设备定位大硅片、先进封装、先进制程、碳化硅。（1）大硅片：提供长晶、切片、研磨、抛光整体解决方案。（2）先进封装：除减薄机外还推出了超快紫外激光开槽设备。（3）先进制程：12英寸硅减压外延生长设备顺利实现销售出货。（4）碳化硅设备：开发了6-8英寸碳化硅长晶设备、切片设备、减薄设备、抛光设备及外延设备等；离子注入样机调试阶段；碳化硅氧化炉/激活炉、光学量检测设备已实现批量出货。
    碳化硅衬底已规划产能合计90万片，导电型&光学级产业化加速。（1）导电型：有拉晶产能30万片，新建的60万片8寸产能落地后，公司合计产能将达90万片；此外马来也规划了24万片切磨抛年产能。（2）光学级：牵手浙大系AR眼镜企业龙旗、XREAL、鲲游光电，布局碳化硅AR眼镜衬底。
    子公司晶鸿精密主营零部件，高加工精度&高端产品定位。晶鸿精密具备特种焊接、组装测试、半导体级表面处理等能力，拓展真空腔体、精密传动主轴、游星片、陶瓷盘以及其他高精度零部件等，并批量出货国内头部半导体设备客户
    盈利预测与投资评级：考虑到公司订单确收节奏，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测为10（原值20）/12（原值22）/15（原值27）亿元，但考虑到公司多业务仍具备成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：晶圆厂扩产节奏不及预期，新品研发&产业化不及预期等。

2025年中报点评：行业景气度改善及市场需求回升，电子元器件订单快速恢复

火炬电子(603678)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入17.72亿元，同比去年24.20%；归母净利润2.61亿元，同比去年59.04%。
    投资要点
    火炬电子2025年上半年实现营业收入17.72亿元，同比增长24.20%；实现归母净利润2.61亿元，同比增速达59.04%，业绩增长显著：这一增长主要得益于电子元器件行业景气度改善及市场需求回升，公司订单量快速增长，同时新材料板块盈利能力大幅提升。从业务结构看，2025年上半年自产元器件业务收入6.92亿元，国际贸易板块收入9.41亿元，合计占营收的92.03%；2025年上半年新材料板块收入1.33亿元，同比增长101.88%，占比提升至7.51%。2025年上半年自产元器件业务同比增长27.62%，显示核心产品竞争力持续增强；国际贸易板块同比增长15.86%，保持稳定扩张；新材料板块因CASAS-300特种陶瓷材料实现规模化生产及多型号验证，成为业绩增长新引擎。
    2025年上半年，公司综合毛利率同比提升，主要受益于高毛利率的新材料业务占比扩大及电子元器件产品优化：期间费用方面，销售费用0.76亿元（+5.63%），管理费用1.51亿元（+10.41%），财务费用0.09亿元（-20.33%），费用率变化源于员工薪酬增长、样品费用增加及汇兑损益减少。经营性现金流净额-0.67亿元，同比下降113.71%，主要因存货周转增加及合同负债减少。期末合同负债0.68亿元，存货15.77亿元，存货增长部分受外币报表折算差异影响，同时反映业务扩张带来的备货需求。整体财务表现显示，公司在收入增长与成本控制间取得平衡，但需关注现金流压力。
    2025年上半年，火炬电子在三大领域实现突破：1）技术升级，CASAS-300特种陶瓷材料耐温性达1,450℃，通过多型号验证考核，并拓展至核反应堆包壳材料等新领域；2）资本运作，5月完成对融科热控51%股权收购（交易金额1,291.32万元），布局热管理设备市场，与储能、新能源汽车形成协同；3）产能扩张，对全资子公司南安紫华增资至3,000万元，强化特种陶瓷材料先驱体研发能力。公司通过技术自主可控（如微波芯片电容器、薄膜电路等）巩固电子元器件优势，同时以新材料板块的高增长（体量及盈利双升）推动战略转型，形成“传统业务升级+新兴业务突破”的双轮驱动格局。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们基本维持先前的预期，预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.88/5.89/7.80亿元，对应PE分别为39/33/25倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）战略风险；2）宏观经济波动风险；3）行业竞争风险；4）采购与供应链管理风险。

2025年中报点评：业绩受营收结构影响承压，静待高毛利新兴业务贡献利润

联赢激光(688518)
    投资要点
    25H1营收持续增长，Q2因确收结构影响短期承压：2025H1公司营收15.3亿元，同比+5.3%；归母净利润为0.58亿元，同比+13%。Q2单季营收6.6亿元，同比-8.9%，环比-23.8%；我们认为主要系设备行业确收周期波动较大，部分订单将在2025H2确认收入。Q2归母净利润为0.11亿元，同比-51.7%，环比-76.6%。
    盈利能力受确收结构影响，2025H2有望快速修复：2025H1公司毛利率为27.3%，同比-3.3pct；主要系期间确收订单约80%来自锂电行业，2025H2随着公司营收结构调整毛利率将稳步修复；期间销售净利率为3.5%，同比+0.2pct。公司期间费用率为24.7%，同比-3.3pct，其中销售费用率为2.4%，同比-2.3pct，管理费用率为14.3%，同比-1.0pct，财务费用率为0.2%，同比持平，研发费用率为7.8%，同比持平。公司持续高研发投入，前瞻性布局新产品&新技术，期间研发投入1.2亿元，同比+5.3%。Q2单季毛利率为29.0%，同环比-3.0pct/+3.0pct；销售净利率为1.4%，同环比-1.6pct/-3.8pct。
    合同负债略降，现金流24Q3以来持续为正：截至2025H1，公司合同负债14.3亿元，同比-8.8%；存货23.5亿元，同比小幅增长2.0%。Q2公司实现经营活动现金流净额0.27亿元，2024Q3以来持续为正。
    全固态电池装配线成功交付头部客户，有望充分受益于固态电池激光用量提升：公司针对全固态电池生产，推出激光焊接设备及激光清洗机和涂胶机，现已交付行业头部客户，目前正在配合客户进行验证。全固态电池激光设备需求量较液态显著提升：①固态电池通过辊压、等静压等工艺对电极、电新进行塑性处理，具备一定膨胀性，因此需要刚性更高的钢壳封装。钢壳相较于传统铝壳软包无法一体冲压成型，只能通过折叠工艺完成，使得传统顶盖焊接外多出侧缝与底盖焊接。②全固态电池采用叠片、等静压等工艺来集成正负极片，但在这些工艺过程中，极片容易发生偏移或倾斜，进而引发短路问题。为解决极片变形导致短路，印胶设备成为刚需，公司激光清洗&涂胶机有望加速放量。
    加速平台化布局，高毛利非锂电订单将持续改善公司业绩：2021年以来公司积极布局高毛利新兴业务，涵盖3C电池、高低压继电器、氢燃料电池等，2024年公司IT消费电子业务毛利率高达48%，显著高于传统锂电业务的25%，叠加非锂电业务占比持续提升（2024年非锂电业务新签订单达11.4亿元，占比38%，占比同比提升13pct），订单后续确收有望显著改善公司业绩&盈利能力。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司未来全固态电池装配线以及高毛利IT消费电子业务有望逐渐放量，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测值为2.9/4.5/6.1亿元，2025-2027年对应PE分别为26/17/12倍。维持“增持”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，新产品研发及验证不及预期。

2025年中报点评：“海上风电+海底数据中心”融合模式实现里程碑突破

海兰信(300065)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入4.87亿元，同比去年+208.66%；归母净利润3414.28万元，同比去年+172.44%。投资要点
    增速均创近年新高：海兰信2025年上半年实现营收4.87亿元，同比增长208.66%；归母净利润0.34亿元，同比增长172.44%。2025年上半年业绩大幅增长主要源于"海南省海洋灾害综合防治能力建设项目（EPC+O）"的验收完成，该项目贡献营收3.28亿元，占总额的67.32%，带动整体收入规模跃升。分业务看，2025年上半年海洋观探测装备与系统收入3.28亿元（同比增978.87%），智能船舶与智能航行系统收入1.47亿元（同比增26.45%）。海洋业务爆发式增长源于大型EPC项目交付，而智能船舶业务保持稳健增长，得益于固态雷达国际化订单突破及内河智能导航系统推广。
    毛利率下滑主要受低毛利的海南项目集中确认影响：2025年上半年公司毛利率为25.03%，同比下滑9.81个百分点，主要受低毛利EPC项目收入占比提升影响。费用端，2025年上半年销售费用率5.66%（上年同期15.38%）、管理费用率7.61%（上年同期17.78%）显著优化，体现规模效应和管理提效。截至2025年上半年经营活动现金流净额0.29亿元，同比改善2.03亿元，主要因项目回款及政府补助到位。截至2025年上半年合同负债余额1.01亿元，较年初下降，反映EPC项目验收后预收款结转；存货余额0.85亿元，较年初下降，系项目存货集中结转成本所致。
    2025年上半年海兰信核心突破在于海底数据中心（UDC）商业化落地:上海临港24MW海底数据中心项目签约，首期2.3MW（总投资16亿元）入选国家绿色低碳技术示范清单，创新"海上风电+UDC"模式，PUE低至1.15，预计三季度投产。技术上，公司完成4500米级水下数据仓研制并获订单，海洋观探测领域中标国家海洋试验场威海项目。智能航海板块，固态雷达获欧盟EC认证并实现上亿元海外订单，船舶导航系统通过DNV认证。资本运作方面，子公司海兰云引入申能、上海电信等战略伙伴共建算力生态，同时公司终止"海洋基础工程技术服务能力建设项目"并将2.16亿元募集资金永久补流。这些进展强化了公司在海洋科技与绿色算力领域的先发优势。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们基本维持先前的预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.99/1.24/1.34亿元，对应PE分别为160/128/119倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）新业务转型风险；2）募投项目风险；3）应收账款风险。

2025年中报点评：成本控制优化促净利润增长，部分机型交付节奏仍有影响

中航西飞(000768)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入194.16亿元，同比去年-4.49%；归母净利润6.89亿元，同比去年+4.83%。
    投资要点
    业绩“量缩利增”主要源于成本控制：中航西飞2025年上半年实现营业收入194.16亿元，同比下降4.49%；实现归母净利润6.89亿元，同比增长4.83%。业绩波动主要受产品结构调整及市场环境影响，公司紧抓国内民机产业高速发展机遇，持续扩大C909、C919等民机部件订单储备，并积极争取更多工作包份额。主营业务构成方面，2025年上半年航空制造业仍是核心支柱，实现营收192.59亿元，占总收入99.19%，其中航空产品贡献全部航空制造业收入；其他业务实现营收1.57亿元，占比0.81%。业绩变化原因在于公司优化资源配置，突出价值创造，通过拓市增收、降本节支等措施夯实经营基础，提升发展质量效益。
    2025年上半年公司综合毛利率7.27%，较上年同期提高：得益于原材料成本下降及规模效应释放；期间费用率同比下降，其中销售、管理、研发费用率分别不同程度下降。截至2025年上半年合同负债58.46亿元，较年初减少19.59亿元，显示前期预收款随项目交付逐步结转；存货212.11亿元，同比下降1.78%，库存商品和发出商品同步减少，反映生产节奏与交付匹配度提升。整体看，公司盈利改善但现金仍承压，后续需关注回款与订单接续。
    2025年上半年，中航西飞核心竞争力持续强化，在航空产品研发、制造技术及民用航空服务领域保持行业领先地位：公司积极参与国产C929大飞机研制，成为后机身前段、缝翼等部件初选供应商，并争取外翼盒段工作包，技术布局向“有人无人化、无人智能化”延伸，拓展无人运输、特种飞机等新领域。资本运作方面，控股股东中航工业通过协议受让中航投资所持5.76%股份，持股比例增至43.77%，股权结构进一步集中，为战略协同与资源整合奠定基础。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们基本维持先前的预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.39/13.39/16.04亿元，对应PE分别为71/61/51倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）下游需求波动风险；2）市场审价导致毛利率下降风险；3）产能释放进度不及预期风险。

2025年中报点评：军品交付进度调整，民品收入占比提升

中航沈飞(600760)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入146.28亿元，同比去年-32.35%；归母净利润11.36亿元，同比去年-29.78%。
    投资要点
    上半年部分型号配套交付延后，叠加产品谱系向新一代战机倾斜，导致收入确认时点延后：中航沈飞2025年上半年实现营业收入146.28亿元，同比下降32.35%；实现归母净利润11.36亿元，同比下降29.78%。业绩下滑主要受两方面因素影响：其一，航空防务装备产品配套交付进度阶段性放缓，叠加产品结构调整导致营收规模收缩；其二，营业收入减少直接压缩利润空间，尽管公司通过成本控制部分抵消了影响，但净利润增速仍承压。从主营构成看，航空防务装备作为核心业务板块，其营收变化直接主导整体业绩波动，但报告未单独披露该产品具体数值。民用航空产品方面，尽管未明确分项数据，但作为公司战略延伸领域，其市场拓展或受行业需求波动影响，推测营收贡献度同比有所回落。
    公司加快去库存、优化供应链节奏：2025年上半年公司毛利率为12.25%，同比微降0.21个百分点，营业成本降幅与收入基本匹配。2025年上半年费用端呈现分化：管理费用同比增长20.43%至3.92亿元（修理费及物料消耗增加），但研发费用同比大幅减少67.88%至1.82亿元，主因项目研制任务周期影响。2025年上半年现金流显著改善，经营活动现金流净额由上年同期的-58.95亿元转为30.87亿元，系销售商品回款增加所致。截至2025年上半年合同负债达75.32亿元，同比增长113.47%，反映预收款订单充沛；存货余额115.15亿元，较年初下降，但存货周转率仍受配套交付延迟制约。
    2025年上半年公司加速新质生产力布局：新一代隐身战斗机歼-35A亮相巴黎航展，复材及钛合金生产线能力建设项目持续推进，高商载无人机货运项目落地。资本运作方面，完成向特定对象发行股票募资40亿元，用于沈飞公司局部搬迁及新材料产能建设，并回购注销限制性股票60.48万股。核心竞争力方面，公司强化数字化智能制造体系，在复材应用、试飞技术等领域取得突破。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们基本维持先前的预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.39/44.28/50.96亿元，对应PE分别为51/41/36倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）下游需求波动风险；2）市场审价导致毛利率下降风险；3）产能释放进度不及预期风险。

2025年中报点评：增量水利测雨雷达合同金额增长，存量天气雷达订单落地

纳睿雷达(688522)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入1.55亿元，同比去年+112.84%；归母净利润5694.66万元，同比去年+866.97%。投资要点
    气象探测和水利测雨领域仍是核心，水利测雨雷达因防汛需求提升成为增长主力：2025年上半年，纳睿雷达实现营业收入1.55亿元，同比增长112.84%；归属于母公司净利润0.57亿元，同比增长866.97%。业绩大幅改善主要源于两大因素：一是公司新签相控阵水利测雨雷达合同金额显著增加，存量天气雷达订单加速确认，带动雷达及配套服务收入由2024年同期的0.73亿元增至2025年上半年的1.54亿元；二是政府及事业单位客户回款提速，坏账准备计提减少。产品结构方面，2025年上半年雷达整机仍是收入核心，占营收比重保持在99.7%以上，配套软件与算法服务收入占比微升至0.3%，显示公司在硬件交付的同时，软件订阅与数据服务开始放量，形成新的增长极。
    受产品结构优化及规模效应影响，盈利能力同比提升：2025年上半年，公司综合毛利率由去年同期的78.1%下降至72.3%，主要因收入规模扩大后硬件成本占比提升；销售、管理、研发费用率分别为9.5%、8.5%、28.9%，其中研发费用率同比下降21.5个百分点，体现规模效应。截至2025年上半年经营活动现金流净流出0.16亿元，较上年同期-0.08亿元有所扩大，主要系所得税集中缴纳；合同负债1.48亿元，较年初增长40.3%，预示在手订单充足；存货2.69亿元，较年初增加12.0%，其中发出商品占比提升，显示交付节奏加快。整体来看，公司盈利质量与订单储备同步改善，现金流短期承压但无碍长期成长。
    2025年上半年，公司在技术、市场、资本三个维度均有突破：技术端，新获专利12项，AI+微小型雷达完成系统集成。市场端，粤港澳大湾区超高分辨率观测网持续加密，全国累计部署多部雷达，首次实现民航、海事、低空经济等多场景批量应用。资本运作方面，公司拟通过发行股份及现金方式收购天津希格玛100%股权，切入相控阵雷达ASIC芯片设计，强化“芯片-雷达-应用”全产业链布局；同时启动3亿元闲置募集资金临时补流，提升资金使用效率。上述举措有望进一步巩固公司在民用相控阵雷达领域的领先优势。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们基本维持先前的预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.12/3.55/4.81亿元，对应PE分别为69/41/30倍，考虑到公司有望成为低空经济细分领域头部供应商，因此上调至“买入”评级。
    风险提示：1）核心竞争力风险；2）经营风险；3）宏观环境风险。

2025年中报点评：商业化稳步推进，看好ZG006及ZG005全球竞争力

泽璟制药(688266)
    投资要点
    事件：公司2025H1实现营收3.76亿元（同比+56.07%），主要系重组人凝血酶进医保后增长明显；归母净利润-0.73亿元（去年同期-0.67亿元），系销售及研发费用增加；经营现金流净额-1702万，系凝血酶市场推广授权款分期收款差异；研发投入1.97亿（同比+8.47%）。
    抗体平台具备竞争力，核心管线进展顺利。1）ZG006（CD3/DLL3/DLL3）治疗晚期SCLC获得了CDE突破性治疗认定，预计下半年注册Ⅲ期临床，并于学术会议上公布关键数据。2）ZG005（PD1/TIGIT）开发进度全球前列，且具备泛瘤种拓展及联用潜力，包括联合ZG006、化疗、ZGGS18或贝伐、吉卡昔替尼、PD-1/PD-L1单抗等。3）ZGGS三抗（MUC17/CD3/CD28）已向CDE和FDA提交IND申请，适应症拟晚期实体瘤，并已获FDA批准。
    商业化持续拓展，构建多元产品矩阵。1）泽普生（多纳非尼）晚期肝癌、RAIR-DTC适应症均纳入医保，截至2025H1已进院1200+家，覆盖2200+家，覆盖药房1000+家。2）泽普凝（重组人凝血酶）截至2025H1累计入院590余家，纳入医保目录后销量增长明显。3）泽普平（吉卡昔替尼）2025年5月获批上市（适应症为PMF、PPV-MF、PET-MF），重症斑秃适应症已获NDA受理，AD及AS位于Ⅲ期临床。4）rhTSH：甲状腺癌诊断用药适应症目前在技术审评阶段，有望成为首个获批该适应症的国产新药。
    盈利预测与投资评级：公司上半年核心产品商业化顺利，在研管线ZG005及ZG006数据表现优异，且ZG006海外授权持续推进，我们维持公司2025-2027年收入8.18/17.14/28.46亿元，对应当前市值的PS为36/17/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新药研发进展不及预期风险、药品销售不及预期风险、海外交易不及预期风险。

2025年半年报点评：业绩稳健增长，看好机器人精密减速机业务成长性

中大力德(002896)
    投资要点
    业绩稳健增长，海外业务加速扩展
    2025年上半年公司实现营收5.16亿元，同比+2.08%；实现归母净利润0.46亿元，同比+6.50%；实现扣非归母净利润0.38亿元，同比+5.35%。公司经营状况呈现稳健发展态势。分业务看，2025年上半年减速电机业务实现营收1.91亿元，同比+15.89%，表现强劲；精密减速器和智能执行单元业务分别实现营收1.16亿元和1.99亿元，同比分别-8.55%和-3.63%。分地区看，2025年上半年国内收入4.63亿元，同比-3.10%；海外收入0.53亿元，同比大幅增长+92.34%，主要得益于传统交直流减速电机产品得到进一步稳固拓展，同时高精度减速机、机器人产品在海外市场也得到明显拓展，另外公司加大海外专业性展会参展频率，提升公司品牌知名度。
    单Q2看，公司实现营业收入2.86亿元，同比+0.99%；归母净利润0.29亿元，同比+6.66%，扣非归母净利润0.26亿元，同比+11.30%。
    综合毛利率显著提升，期间费用有所增加
    2025年上半年公司销售毛利率为27.74%，同比+3.20pct。综合毛利率提升主要系高毛利率的海外业务（25H1毛利率48.40%）收入占比提升及各产品线毛利率均有改善。分产品看，2025年上半年减速电机毛利率为32.01%，同比+5.35pct；精密减速器毛利率为23.60%，同比+2.22pct；智能执行单元毛利率为27.04%，同比+1.69pct。2025年上半年公司销售净利率为8.96%，同比+0.36pct。
    2025年上半年公司期间费用率为17.26%，同比+2.12pct。销售/管理/财务/研发费用率分别为4.14%/6.80%/0.48%/5.85%，同比分别+0.56pct/+1.46pct/+0.13pct/-0.02pct。其中25H1财务费用同比增长40.63%主要系本期汇兑损失增加所致。
    迈向机电一体化，拓展人形零部件业务
    1）迈向机电一体化：公司专注于减速器、减速电机等核心零部件的生产研发，数十年来凭借行业领先的研发设计能力、制造工艺和质量管控，形成了减速器、电机、驱动器一体化业务平台，能够为客户提供丰富的动力传动与控制应用解决方案。
    2）立足减速器，拓展人形零部件业务：公司深耕精密减速器行业，同时具备行星减速器、谐波减速器和RV减速器生产能力，具有深厚的生产研发经验。2023年4月，公司召开董事会审议变更募集资金用途事项，新增“智能执行单元及大型RV减速器生产线项目”，合计投入资金1.75亿元。产能规划有序推进，积极推进人形机器人零部件布局。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为0.81/0.99/1.29亿元。当前市值对应PE分别为239/196/151倍，考虑公司同时拥有行星减速器、谐波减速器、RV减速器等人形机器人核心零部件，具有较强稀缺性，维持公司“增持”评级。
    风险提示：丝杠产品研发不及预期，人形机器人量产进度不及预期，宏观经济风险。

2025年中报点评：调整思路提升收入质量，初见成效

三全食品(002216)
    投资要点
    事件：2025H1公司实现营收35.68亿元，同比-2.66%；实现归母净利润3.13亿元，同比-5.98%；扣非归母净利润2.24亿元，同比-16.61%。2025Q2实现营收13.49亿元，同比-4.39%；实现归母净利润1.05亿元，同比+1.23%；实现扣非归母净利润0.60亿元，同比-15.89%。
    大B端客户保持韧性，传统米面制品营收增速回正。2025H1零售及创新市场/餐饮市场分别实现营收29.1/6.2亿元，同比-1.46%/-8.79%，细分来看，我们预计小B营收同比双位数下降，大B营收实现同比个位数增长。分产品看，2025H1速冻面米制品实现营收30.94亿元，同比-1.50%，其中汤圆、水饺、粽子20.64亿元，同比+0.16%；创新类面米制品10.30亿元，同比-4.66%。2025H1速冻调制食品实现营收3.94亿元，同比-15.0%；冷藏及短保类实现营收0.44亿元，同比+44.49%
    行业竞争影响毛利率，销售费用控制较好。2025Q2实现毛利率22.7%，同比-2.2pct；毛利率承压主要是存在行业竞争。2025Q2销售/管理费用率分别同比-0.3/+1.1pct，销售费用控制较好，管理费用率提升主要系建筑物维修费增长所致。2025Q2实现销售净利率7.8%，同比+0.4pct；实现扣非归母净利率4.4%，同比-0.6pct。公司销售净利率实现同比正增，今年上半年政府补助相比同期有增加。
    传统老品依托创新提高收入质量，定制化渠道有望贡献增量。公司在水饺/汤圆/馄饨/粽子等传统老品上通过推出创新性新品优化产品结构，提升产品盈利水平，逐步走出同质化竞争的僵局。与KA商超、零食量贩等渠道积极推进定制化产品，可实现更高的盈利水平。我们认为公司在产品、渠道上积极调整思路，采取更高效、盈利质量更好的打法，效果已经在逐步显现。
    盈利预测与投资评级：考虑下游需求端仍相对疲软，我们略下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为5.7/6.4/6.9亿元（此前预测值分别为6.0/6.8/7.4亿元），同比+6%/11%/8%，对应PE为18/16/15X。维持“增持”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

2025年半年报点评：业绩符合预期，两轮车量价双升，分红率同比提升

爱玛科技(603529)
    投资要点
    公告要点：公司发布半年度报告，25H1实现营业收入130.3亿元，同比+23%，归母净利润12.1亿，同比+27.6%，毛利率19.2%，同比+1.4pct。25Q2实现营业收入68.0亿元，同比+20.6%，环比+9.1%，归母净利润6.1亿，同比+30.1%，环比基本持平。
    25H1量价双升，充分收益行业β。25H1电动两轮车销量605万，同比+19.7%，ASP1924元，同比+95元，电动三轮车销量20万，ASP3550元，同比基本持平；单车净利194元，同比+5.4%。其中25Q2电动两轮车销量319万，同比+19.3%，ASP1967元，电动三轮车销量11.3万，同比-14%，ASP3458元。
    毛利率同比改善，费用控制优秀。25Q2公司毛利率18.9%，同环比分别+1.26/-0.72pct，销售/管理/研发费用率分别4.15%/2.4%/2.5%，同比分别-0.04/-0.47/-0.53pct，环比分别+0.63/-0.26/-0.46pct，期间费用率合计8.4%，同比-0.35pct，环比+0.11pct。
    现金流大幅增长，资本开支有望下降，25H1分红率同比提升。25H1公司经营活动现金流量净额25.9亿元，同比+123%，资本开支11.8亿，同比-16%。公司海外印尼、越南工厂已投产，随浙江丽水、江苏徐州、甘肃兰州新建生产基地稳步推进，我们预计后续公司资本开支有望持续下行。25H1公司中期现金分红约5.5亿元，对应分红率45%，同比+15pct，后续随现金流向好+资本开支下行，公司分红率有望稳中有升。
    盈利预测与投资评级：随新国标年内落地，行业标准进一步趋严，或对行业造成扰动。我们下调公司2025/2026年归属母公司净利润预测至26.19/30.13亿元（原27.22/32.58亿元），给予公司2027年归母净利润预测34.90亿元，2025~2027年对应PE为12.33/10.71/9.25倍。公司在产品方面以“科技与时尚”作为品牌主张，同时持续推进电机、控制器、电池和新材料应用等技术研发，为产品品质升级提供坚实基础。渠道层面公司持续推进渠道拓展，实施渠道下沉策略；借助数智化系统提升门店运营效率加强精细化管理；积极推动国际渠道建设，推动北美、南美等国渠道拓展工作。目前公司估值处于低位，龙头地位稳固，维持公司“买入”评级。
    风险提示：行业总量增长不及预期；行业价格战情况超出预期

2025年中报点评：盈利水平大幅提升，业绩亮眼

威迈斯(688612)
    投资要点
    25年Q2利润同环比大幅提升，略超市场预期。公司25年H1营收29.6亿元，同增6.8%，归母净利润2.7亿元，同增26.2%，毛利率20.7%，同增0.1pct，归母净利率9.2%，同增1.4pct；其中25年Q2营收16.1亿元，同环比+14.5％/+18.7％，归母净利润1.7亿元，同环比+68.8%/+69.9％，毛利率23%，同环比+1.1/+5.1pct，归母净利率10.7%，同环比+3.4/+3.2pct。
    产品结构升级+降本增效，盈利大幅提升。25年H1公司车载电源收入25.8亿，同增11%，占收入比重89%；电驱系统收入3.2亿，同增13%。我们预计25年Q2公司车载电源发货60-70万台+，同增20%，25年H1合计为125万台，全年出货量约300万台，同增25%。25年H1国内客户贡献主要增量，公司国内前五大客户中，奇瑞、吉利销量翻番以上增长，理想、长安销量增长稳健。公司Q2盈利大幅提升主要受益于产能利用率提升、价格相对稳定、原材料降价、高功率产品出货占比提升。公司产能超400万套，我们预计26年出货量仍可维持20%+增长。
    海外定点开启放量，后续预计持续增长。25年H1海外收入1.4亿元，同降47%，主要系海外客户结算方式变化，选择国内公司进行报关，我们预计按原口径海外收入约5亿元，与去年全年海外收入持平。展望25年H2及26年，Stellantis将密集发布新车型，公司为新品主供，预计出货量将持续增长。同时，公司已经开始供货雷诺，并获得阿斯顿马丁、法拉利等境外车企的定点，有望受益于欧洲电动化加速。
    费用率小幅下降，现金流亮眼。公司25年H1期间费用3.2亿元，同降3.4%，费用率10.9%，同降1.2pct，其中Q2期间费用1.6亿元，同环比-9.9%/+0.5%，费用率10.1%，同环比-2.7/-1.8pct；25年H1经营性净现金流4.8亿元，同增3369.2%，其中Q2经营性现金流3.5亿元，同环比+141.4%/+167%；25年H1资本开支2.1亿元，同增40.8%，其中Q2资本开支1.2亿元，同环比+203.8%/+27.4%；25年H1末存货9.2亿元，较年初增加3.8%。
    盈利预测与投资评级：由于下游需求好于预期，我们调整25-27年归母净利润至6.0/7.5/9.0亿元（此前预测5.1/6.6/8.5亿元），同比+51%/+25%/+20%，对应PE为26x/21x/17x，考虑公司后续海外客户放量弹性大，我们给予26年30x PE，对应目标价54元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求放缓、新产品不及预期。

2025中报点评：需求放缓及竞争加剧致业绩下滑，环保PCR材料逐步量产

富恒新材(832469)
    投资要点
    客户需求放缓及行业竞争加剧背景下，子公司投产前期费用较高，2025H1业绩同比下滑79%。公司发布2025半年度报告，实现营业收入3.21亿元，同比-18.52%；归母净利润0.07亿元，同比-78.54%；扣非归母净利润0.05亿元，同比-78.73%。公司业绩同比下滑主要受客户需求及行业竞争影响，随着行业竞争加剧，公司接单毛利率有所下降，加之全资子公司中山富恒募投项目投产且新增了相关人员，折旧摊销、人员薪酬等固定费用有所增长，但其投产前期收入规模相对较小。2025H1公司毛利率同比下降3.79pct至11.50%，期间费用率有所提高，销售/管理/财务/研发费用率为1.06%/2.58%/2.98%/3.75%，同比+0.48/+1.35/+1.06/-0.39pct。此外，2025年上半年公司投资收益、其他收益等较上年同期减少，故上半年公司净利润下降幅度相对较高。
    25H1改性工程塑料类收入（占比近6成）稳步增长，苯乙烯类与聚烯烃类业务收入有所下滑。1）苯乙烯类：苯乙烯类的产品客户订单量减少导致营业收入同比-39.89%至1.29亿元，在总营收占比同比-14.41pct至40.25%，受到应用于家电类低毛利苯乙烯类订单增加影响，毛利率同比-7.10pct至3.99%。2）改性工程塑料类：改性工程塑料类产品营业收入同比+43.94%至1.89亿元，在总营收占比同比+25.56pct至58.90%，主要原因为客户比亚迪、深圳市佳信德科技有限公司订单量增长，而毛利率同比-6.15pct至16.26%是受到销售价格下降的影响。3）聚烯烃类：客户订单量减少导致收入同比-98.20%，毛利率同比-86.54pct至-74.75%主要系应用于雨水收集模块的较高毛利率的订单大幅度减少。
    推进高耐醇/耐应力PMMA和低成本改性PCTG材料研发布局，募投项目落地打破产能限制。1）配方优势：公司积累上万条改性塑料技术配方数据，能够实现改性塑料的高刚性、高抗冲击性、阻燃性、耐温、导热、高光、耐化学等特色功能性，可满足各种应用场景产品性能和客户定制化需求。在新品方面，PCR材料、汽车尼龙管用材料等研发立项产品已开始逐步量产，并针对耐醇PMMA材料、车用轻量化改性塑料等方向进行研发立项。2）客户优势：公司持续开拓市场，作为直接或间接供应商获得了包括创维集团、康佳集团、传音控股、三诺电子、迈瑞医疗、比亚迪等知名客户的认可。3）募投扩产：2024年四季度，子公司中山富恒高性能改性塑料智造基地项目（一期）建成投产，新增4万吨产能，为公司后续在改性塑料领域的长远发展提供有力支撑
    盈利预测与投资评级：竞争加剧压缩利润空间，短期业绩承压，调整2025~2027年归母净利润预测为0.25/0.34/0.53亿元（前值0.42/0.51/0.63亿元），对应PE为94/69/44x，考虑新能源汽车蓬勃发展及消费电子高性能需求提升，公司业绩具备长期成长性，维持“增持”评级。
    风险提示：1）国际贸易风险;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

2025中报点评：Q2环比减亏，BC量产逐步推进

隆基绿能(601012)
    投资要点
    事件：公司25H1营收328.1亿元，同-14.8%，归母净利润-25.7亿元，同50.9%，毛利率-0.8%，同-8.5pct，归母净利率-7.8%，同5.8pct；其中25Q2营收191.6亿元，同环比-8.1％/40.3％，归母净利润-11.3亿元，同环比-60.7%/-21.1％，毛利率1.6%，同环比-5/5.8pct，归母净利率-5.9%，同环比8/4.6pct。
    Q2出货环比提升、BC量产稳步推进：公司25H1硅片出52.08GW（外销24.72GW），电池组件出货41.85GW（其中组件出货量39.57GW）；测算Q2硅片出货约28.62GW（外销13.46GW），单瓦亏损环比略有收窄；Q2电池组件出货约24.92GW，其中BC组件出货持平Q1约4GW，受益于Q2抢装价格提升、组件单瓦亏损大幅收窄。公司二代BC量产持续推进，截止Q2末公司BC2.0自有产能达24GW；组件量产效率达24.8%，签单量快速增长，上半年出货约4GW，我们预计25年末通过技术升级，公司HPBC2.0电池产能占比超过60%。
    财务指标健康、在手现金充沛：25H1末公司资产负债率60.72%，有息负债率21.45%，财务健康行业领先。公司25H1期间费用25.2亿元，同-30.8%，费用率7.7%，同-1.8pct，其中Q2期间费用11.9亿元，同环比-33.5%/-10.3%，费用率6.2%，同环比-2.4/-3.5pct；25H1经营性净现金流-4.8亿元，同-92.4%，其中Q2经营性现金流12.6亿元，同环比-182.9%/-172.3%；25H1资本开支42.1亿元，同24.4%，其中Q2资本开支7.7亿元，同环比-70.3%/-77.7%；25H1末存货144.6亿元，较年初8.1%。
    盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，光伏组件价格下行，我们下调公司25-27年归母净利润为-44.8/31.2/72.7亿元（25-26年前值为33/49亿元），同增48%/170%/133%，考虑公司BC量产稳步推进，财务健康程度行业领先，维持“买入”评级。
    风险提示：政策不及预期，竞争加剧，行业供需失衡等

2025年中报点评：业绩符合预期，关注新品上市

民生健康(301507)
    投资要点
    事件：民生健康发布半年报，25H1民生健康实现收入/归母净利润4.62/0.83亿元，同比+16.37%/6.65%；25Q2收入/归母净利润分别为1.91/0.20亿元，同比+17.32%/7.08%，业绩符合市场预期。
    核心品类稳健增长：25H1核心品类维生素与矿物质补充剂实现收入4.26亿元，收入占比92.15%，同比增长9.84%，增速稳健。
    毛利率略有承压，主要系产品结构变化影响：25H1维矿系列毛利率同比-6.91pct至54.78%，毛利率略有承压主要系产品结构的变动所致：2025年以来维矿类保健食品及功能性食品销售情况较好、占比有所提升。25Q2公司整体毛利率同比-5.09pct至51.92%，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别-3.61/+2.37/+0.42pct至31.65%/7.43%/4.02%，净利率同比-0.88pct至10.42%。
    OTC维矿批文稀缺，公司凭借其研发优势成功卡位、市占率高，夯实长期护城河。为更好地适应不同市场与不同消费人群的需求，公司进一步延展维矿类产品矩阵，维持稳健增长。
    Q3新品密集上市，打开远期成长空间：公司凭借药房渠道的经营基础，积极开辟治疗型用药新领域。据公告，酒石酸伐尼克兰片（适用于成人戒烟）、米诺地尔搽剂（治疗脱发，规格：5%&2%）均已顺利获批、如期进入商业化阶段、预计Q3面世，预计对H2的拉动更为明显。叠加25Q1收购并表中科嘉亿，随着与中科嘉亿的合作开展，公司益生菌实现原料自供，同时蓝帽子产品（普瑞宝已于25M4上市）、功能性食品“纤宝”等陆续上市，我们预计全年收入增量明显。
    盈利预测与投资评级：渠道基础好，传统维矿增长稳健，益生菌增量明确。公司蓄势帷幄多年，站在新一轮产品周期的起点，后续成长可期。考虑到维矿类保健品及功能性食品表现较好、占比进一步提升，产品结构的变化或对盈利端造成短期影响，我们调整2025-2027年公司归母净利润预测至1.07/1.29/1.49亿元（2025-2027年原值1.11/1.34/1.61亿元亿元），同比增长16.25%/20.62%/15.96%，对应当前PE51x、42x、37x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。

2025年中报点评：新能源环卫&矿用装备收入高增，剔除傲蓝得影响后业绩同增27%

宇通重工(600817)
    投资要点
    事件：2025H1，公司营收16.60亿元，同增12.07%；归母净利润1.19亿元，同增42.54%。扣非归母净利润0.70亿元，同增5.30%。
    环卫设备及矿用装备收入高增，剔除傲蓝得影响后归母净利润同增27%。2025H1公司收入增长主要系环卫及矿用装备贡献，分业务来看，1）环卫设备：2025H1营收7.98亿元（同比+34%），2）矿用装备：2025H1子公司矿用装备（持股70%）营收6.41亿元（同比+111%），净利润-0.05亿元（同比-0.14亿元）。3）基础工程机械：25H1子公司宇通重装（持股70%）营收1.30亿元（同比+5%），净利润0.08亿元（同比+0.04亿元）。2025H1公司业绩增长主要系整车经营质量向好、减值收窄及转让傲蓝得影响。2025H1信用及资产减值损失计提0.26亿元（同比-0.22亿元）。2025H1转让傲蓝得股权对利润影响额约0.36亿元，转让后公司持有傲蓝得12.75%股权，不再纳入合并报表范围。剔除傲蓝得（环卫服务）经营及出售股权产生的损益影响，公司2025H1实现营业收入14.93亿元，同增29.69%，归母净利润约0.76亿元，同增27.16%。
    2025H1行业环卫新能源销量同增92%，公司环卫新能源销量同增18%。根据中汽数据终端零售数据统计，2025H1我国环卫车辆上险39,218台（同比+5.9%），其中，新能源环卫车辆上险6,250台（同比+91.6%），新能源渗透率15.9%（同比+6.1pct），上半年采购新能源车辆城市已高达171个，较2024年同期增长42个，需求城市由一线、新一线城市向二、三、四线城市扩散。2025H1公司环卫装备销量1,287台（同比-8.0%），其中，新能源环卫装备销量1,030台（同比+18.3%），目前已在全国119个城市实现销售，新能源市占率16.5%（同比-10.8pct），公司新能源销量自身占比80%，受益电动化放量弹性大，期待市占率回升。
    2025H1公司新能源矿车销量同增84%，在煤炭市场形成突破。2025H1在矿用车市场整体需求量微降的背景下，公司矿用装备销量同增74.9%，其中新能源销量同增84.4%，保持行业领先。政策引导以及技术创新下，矿用装备行业逐步向绿色化、智能化、大型化发展。公司于2018年在行业内率先开发并推广新能源矿用车，2025H1通过传统产品竞争力提升、差异化产品组合优势、直服及营销指挥能力提升，在煤炭市场形成突破。
    先发布局无人场景，打造环卫、矿山无人驾驶运营方案。1）环卫场景：公司2021年发布行业内首款6t自动驾驶洗扫车，迈出环卫自动化作业的一大步，目前6t系列产品已在郑州、东莞、广州、深圳等地运营。2）矿山场景：基于纯电矿卡扩展线控底盘设计方案，开放合作，目前已在山东邹城、广西百色、河北唐山、新疆黑山等地实现常态化无人运营。
    加快应付周转，重视股东回报。2025H1经营性现金流净额-0.16亿元，同减-112.88%，主要由于公司响应政府号召，加快压缩供应商账期，减少应付账款周转天数，本期支付货款较上年同期增加。2024年公司实施两次分红，每股股利0.38元（同比持平），分红比例89.04%。2025H1公司每股股利0.10元（与2024年三季度派息额持平），分红比例44.88%。
    盈利预测与投资评级：政策驱动&经济性改善，环卫新能源有望加速放量，公司受益电动化弹性最大；公司新能源矿用装备逆势增长，积极拓展海外市场。我们维持2025-2027年归母净利润预测2.62/3.30/4.13亿元，对应2025-2027年PE为25/20/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源渗透率不及预期，市场竞争加剧，应收账期延长。

2025年中报点评：出口带动业绩兑现，期待25H2高景气度

宇通客车(600066)
    投资要点
    公司公告：公司发布2025年中报，业绩符合我们预期。2025年二季度公司实现营业收入97.1亿元，同环比-0.1%/+51.3%；归母净利润11.8亿元，同环比+16.1%/+56.4%；扣非归母净利润9.1亿元，同环比+5.4%/-41.4%。
    销量结构优化，出口/新能源出口均实现高增长。25H1公司总销量2.1万辆，同比+3.7%，大中客行业销量同比+2.1%，公司销量跑赢行业。25Q2公司总销量1.2万辆，同环比-4.0%/+36.6%。根据中客网数据，25Q2国内销量0.8万辆，同比下降，出口销量0.4万辆，同比提升，新能源出口销量0.08万辆，同比提升，出口明显好于国内。由于出口客车量价明显好于内销，销量结构优化带动公司量利齐升。我们预计公司全年出口销量增速有望呈现前低后高的趋势，我们看好25H2公司出口在海外客车需求提升的带动下继续实现销量高增长。
    销量结构变化毛利率提升，资产处置收益增厚业绩。追溯会计准则调整影响（2024年公司将质保金费用从销售费用调整到营业成本），2025Q2公司毛利率为22.9%，同环比+1.2pct/+4.1pct，主要受益于销量结构优化。25Q2期间费用率为9.8%，同环比-0.7pct/-1.0pct，主要受益于规模效应，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-1.0/+0.1/+0.3/-0.0pct。减值层面，24Q2/25Q1/25Q2资产+信用减值2.3/-2.8/1.7亿元，减值对公司业绩的影响逐渐消退；其他收益，24Q2/25Q1/25Q2分别为2.0/0.8/1.1亿元，24Q2基数较高主要为增值税加计扣除较多导致；资产处置收益，25Q2为1.76亿，主要为处固定资产处置利得。25Q2公司单车利润为7.8万元，同环比+9.8%/+3.5%，受益于销量结构优化明显提升。
    应付账款减少短期冲击现金流，中期分红回馈股东。25Q2经营性现金流净额为3.0亿元（同比下降主要为支付较多应付账款），公司在手现金依旧充裕。上半年公司每股分红0.5元，体现红利资产价值。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025~2027年营业收入预测为429/499/567亿元，同比+15%/+16%/+14%，维持2025~2027年归母净利润为46.3/55.2/66.8亿元，同比+12%/+19%/+21%，对应PE为13/11/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。

2025中报点评：资产减值损失拖累25Q2业绩，全年有望高增

国航远洋(833171)
    投资要点
    事件。公司发布2025年半年报，2025H1实现营收4.36亿元，同比-5.47%；归母净利润-2460.68万元，同比-136.47%；扣非归母净利润-3852.27万元，同比-190.21%。2025Q2实现营收2.36亿元，同环比-0.53%/+18.80%；归母净利润-917.77万元，同环比-117.81%/+40.52%；扣非归母净利润-1684.83万元，同环比-161.46%/+22.27%。主要系处置老旧船舶导致2025Q2资产减值损失0.44亿元拖累业绩，实际2025Q2经营利润已转正。
    2025Q2内贸价格上行带动营收及毛利率上行。分产品来看：2025H1航运业务、船用配件物料燃料油贸易分别实现营收4.18/0.11亿元，同比-4.99%/-19.53%，分境内外看，2025H1境内外营收分别为2.1/2.2亿元，同比+101%/-37%，主要系内贸运输价格上行，公司新交付船舶用于内贸运输因此内贸提升明显。盈利方面，2025H1公司实现毛利率18.87%，同比-0.40pct，其中航运业务、船用配件物料燃料油贸易、船舶管理、办公物业出租分别实现毛利率19.11%/-4.88%/41.53%/47.86%，同比-0.05/-20.09/+9.37/+2.42pct。境内外毛利率分别为8.48%/28.9%，同比+28.85/-2.31pct，主要系内贸价格提升带动盈利上行。展望2025年，我们预计下半年内外贸需求均较为旺盛，公司盈利有望上行，同时2025H2公司还会处置一艘老旧船舶，公司老船舶整体平均船龄将降至10年左右，同时2026年及2027年随新增高效船舶投运有望进一步推动公司盈利提升。
    费率基本维持稳定，现金流有所改善。2025Q2公司销售、管理、研发、财务、期间费用率分别为1.07%/8.94%/0.26%/10.56%/20.83%，同比-0.34/0.26/0.26/4.20/4.38pct，环比-0.04/0.20/0.26/-1.26/-0.84pct。财务费用率变化较大的原因是公司因新造及融资租赁购入船舶，本期存量有息负债高于上期，相应利息费用增加导致财务费用增幅111.18%。2025年Q2期末存货0.45亿元，同比+200.68%；合同负债0.06亿元，同比+5.14%；经营性净现金流1.09亿元，同比增加1.7亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑低毛利率的内贸占比有所提升叠加处置老旧船舶产生资产减值损失，我们下调2025-2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.0/1.5/2.0亿元（前值为1.54/2.04/2.66亿元），同比+343%/50%/30%，考虑公司运力规模持续高增，新船投运后盈利有望结构性改善，维持“增持”评级。
    风险提示：1）国际贸易风险;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

半年报点评：Q2归母净利润同比+18.3%，看好第二成长曲线逐步兑现

恒立液压(601100)
    投资要点
    Q2归母净利润同比+18.3%，Q3业绩有望进一步加速
    2025H1公司实现营业总收入51.7亿元，同比+7%，归母净利润14.3亿元，同比+11%；扣非归母净利润14.5亿元，同比+16.9%。单Q2公司实现营业总收入27.5亿元，同比+11.2%，归母净利润8.1亿元，同比+18.3%，扣非归母净利润7.7亿元，同比+17.3%。Q2业绩环比同比均向好，我们判断主要系：①挖机板块：受益于国内挖机底部复苏、外资客户去库结束，2025H1公司挖机油缸销量同比+15%；其次，上半年中大挖泵阀市场份额持续提升，贡献增量收入。②非挖板块：油缸受到高机景气度影响有所波动，但非挖泵阀谱系持续扩充，销量同比+30%，其中紧凑液压阀、径向柱塞马达等产品累计销售额接近2024年全年水平；③线性驱动器：上半年开发50+新品并实现量产转化投放市场，新增建档客户近300家，有望逐步贡献业绩增量。展望Q3，国内挖机、非挖继续保持向好态势，外资客户订单落实到业绩，叠加低基数效应，我们判断Q3业绩有望进一步加速。
    2025Q2毛利率同环比分别提升0.9/4.6pct，盈利能力持续提升2025H1公司销售毛利率41.8%，同比+0.2pct，销售净利率27.7%，同比+1.0pct。单Q2销售毛利率44%，同比+0.9pct，环比+4.6pct；销售净利率29.6%，同比+1.8pct，环比+4.1pct，盈利能力明显提升主要受益于Q2产能利用率提升带来的规模效应及汇兑收益。费用端来看，公司费控能力保持稳健，2025H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为2.0%/5.7%/-5.2%/6.9%，同比分别-0.1/+1.1/-3.1/+0.0pct，管理费用率提升主要系新业务扩张，相应的员工数量增加所致，财务费用变动主要系2025H1汇兑收益影响。展望未来，随着丝杠&墨西哥工厂收入规模扩张、泵阀厂折旧结束，公司盈利能力有望继续提升。
    海外工厂落地+丝杠项目多点开花打造第二成长曲线
    公司多元化、国际化战略推进，业绩有望持续增长：（1）墨西哥项目：公司在墨西哥建立液压件生产基地，已正式投产运营，有助于公司顺利切入北美挖机、高机、农机高端客户供应链，成长空间广阔。（2）线性驱动器项目：公司已设立三个事业部，分别为电动缸事业部、丝杠事业部和导轨事业部，滚珠丝杠、滚柱丝杠、导轨等部分样品在试制中，目前已实现高端丝杠产品覆盖。公司将继续以技术创新和高品质为核心，深化客户与经销商合作，推动精密丝杠、直线导轨、电动缸等产品在更多场景落地，巩固电传动和液压传动领域领先地位。此外，公司积极布局工程机械电动化零部件，目前电动缸已于高机产品中率先铺开，得到市场充分验证，未来将有机会在更多工程机械产品中得到验证。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为28.7/34.1/41.4亿元，当前股价对应PE分别为41/34/28X，维持“买入”评级。
    风险提示：国内行业需求回暖不及预期、行业竞争加剧、出海不及预期。

2025半年报点评：Q2盈利拐点已现，龙头优势显著

湖南裕能(301358)
    投资要点
    25H1收入高增，Q2盈利大幅改善。公司25H1收入143.6亿元，同比+33%，归母净利润3.1亿元，同比-22%，扣非净利润3.1亿元，同比-18%，毛利率7.4%，同比-0.8pct。其中25Q2收入76.0亿元，同环比+21%/+12%，归母净利润2.1亿元，同环比-8.5%/+124%，扣非净利润2.3亿元，同环比-1%/+165%，毛利率9.0%，同环比+0.4/+3.5pct。
    25H1出货同增55%，高端产品占比持续提升。公司25H1铁锂出货48.08万吨，同增55%，其中25Q2出货25.8万吨，同环增49/16%，其中Q2高端产品出货11万吨，占比提升至43%，YN-13产品逐步起量，储能产品销量10万吨，占比39%。国内动力和海外大储需求旺盛，叠加高压密产品起量，公司份额持续提升，25H1公司超产，产能利用率116%，我们预计Q3起公司产能持续满产满销，25年出货达100万吨，同比维持40%增长，高端产品占比我们预计提升至50%。公司西班牙5万吨+马来9万吨产能稳步推进，我们预计26年贡献增量。
    Q2涨价落地拐点已现，25H2单吨净利预计进一步提升。公司25H1铁锂售价3.3万元/吨（宁德时代部分以净额法计算），我们测算Q2铁锂单价3.3万元/吨，单吨毛利0.27万元，环比大幅提升0.1万元/吨，若加回Q2补交增值税影响，单吨盈利0.11万元，拐点已现。25Q2起头部客户涨价落地，盈利拐点明确，25H2将进一步受益于碳酸锂价格上行，且随着预计公司高端产品占比提升至45%+，我们预计下半年单吨利润有望进一步提升；磷矿25年底投产26年起量，将进一步贡献利润增长。
    费用控制稳健，经营性现金流改善。公司25Q2期间费用率3.6%，同环比-0.3/+0pct，费用控制稳定；Q2信用减值损失-0.4亿元，主要系应收账款计提坏账，其他收益-0.4亿，主要系补交增值税0.55亿元。Q2经营性净现金流-0.8亿元，环比减少流出4.5亿元；Q2资本开支4.6亿元，同环比+191%/0%。Q2末存货33.6亿元，较Q1末+4.1%。
    盈利预测与投资评级：考虑上半年碳酸锂跌价压力，下修公司25-27年预期归母净利至10.5/20.0/30.2亿元（原预期15.0/22.6/30.2亿元），对应PE为25/13/9倍，考虑公司铁锂涨价落地及高端产品占比提升，给予26年20x PE，对应目标价52.8元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，电动车销量不及预期，原材料价格波动。

2025年中报点评：压力期已过，H2有望边际向上

佩蒂股份(300673)
    投资要点
    事件：2025H1实现营业收入为7.28亿元，同比下降13.94%；实现归母净利0.79亿元，同比下降19.23%。2025Q2实现营业收入3.99亿元，同比下降13.56%；实现归母净利0.57亿元，同比增长1.15%。
    2025H1收入端压力释放，爵宴保持高增。2025H1收入承压主要由于海外市场订单调整及国内市场代理业务收缩，我们预计国内自主品牌体量和去年相当，国外代工业务有一定下滑。2025H1公司畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮和湿粮分别实现营收2.3/2.2/2.2/0.5亿元，同比-11.9%/-25.7%/+14.4%/-44.7%，高端品牌爵宴在上半年实现接近50%的营收增长。
    毛利率显著优化，带动净利率提振。2025Q2实现毛利率34.8%，同比+6.7pct，受益于成本下降以及产品结构调整。2025H1畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮和湿粮的毛利率分别同比+5.3/3.1/6.8/11.0pct，主粮和湿粮的毛利率有明显提升。2025Q2销售/管理/财务费用率同比-0.2/+2.4/+1.2pct，管理费用主要系折旧摊销增加，财务费用率提升主要系利息收入减少。2025Q2实现净利率14.2%，同比+2.0pct。
    压力期已过，自主品牌持续上新，新西兰工厂静待落地。海外代工业务的压力期已过，我们认为H2有望边际好转；国内自主品牌持续推新，爵宴品牌在零食板块推出多款针对小型犬的冻干新品，在主食湿粮方面推出牛骨汤主食罐系列，在主食干粮方面推出爵宴原生风干粮薄脆产品；。好适嘉品牌上半年持续推出冻干零食等多品类新品，填补爵宴在中端价格带的市场空白，形成双品牌协同效应。此外新西兰工厂有望在H2落地，可以较好提振公司的利润水平。
    盈利预测与投资评级：公司在压力阶段表现稳定，2025H2有望实现边际改善，我们上调2025年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.9/2.5/3.0亿元（此前的预测值为1.5/2.5/3.1亿元），同比+7%/+26%/+23%，对应PE为18/14/12X。维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

2025年中报点评：手机出货高增业绩符合预期，折旧年限调整增厚后续利润

珠海冠宇(688772)
    投资要点
    半年报业绩符合预期。公司25年H1营收61亿元，同增14%，归母净利润1.2亿元，同增15%，扣非净利润0.5亿元，同增74%；其中25年Q2营收36亿元，同环比+29％/+44％，归母净利润1.4亿元，同比+53%，环比扭亏，毛利率24.7%，同环比+0.5/+3.3pct，归母净利率3.9%，同环比+0.6/+4.9pct。
    手机电芯出货高增，并拟投资扩建钢壳产能。我们预计25年H1公司消费电芯出货2亿支，同比增19%，其中笔电电芯增7%、手机增43%、其他消费电芯增80%，同时Pack自供比例提升至44%，同比+4pct。收入端，25年H1消费类电芯收入51亿，同比+4%。其中Q2消费收入31亿元，同环比+18%/+50%，我们预计电芯出货1.2亿支，同环比增33%/50%，贡献利润1.7亿元，单颗利润1.4元，环比略降，主要系安卓客户比例提升、A客户钢壳线爬坡以及原材料价格波动影响。我们预计25年消费电芯出货4.7亿支，同比增25%，收入120亿元，贡献利润8亿元+，公司计划投资20亿建设钢壳产能，我们预计26-27年消费出货维持20%+增长。
    动力Q2进一步减亏，低压锂电客户定点密集落地。子公司浙江冠宇25年H1收入9.7亿，同比+140%，净利润-1.3亿，权益亏损0.8亿，大幅减亏。其中25年Q2收入5亿元，同环比+160%/+15%，出货40万台，同环比+150%/+33%，权益亏损0.3亿元。我们预计25年权益亏损1.5亿元，26年我们预计进一步减亏。此外，公司25年H1无人机收入同增200%，持续保持与大疆等客户的深度合作，聚焦高倍率场景，销量稳步提升。
    研发投入力度持续，H1末存货增长明显，延长部分设备折旧年限，明显增厚后续利润。公司25年Q2期间费用8.2亿元，同环比+28%/+25%，费用率22.9%，同环比-0.2/-3.5pct，经营性现金流3.5亿元，同环比+58%/-32%，资本开支10.6亿元，同环比+54%/+26%，25年H1末存货27.3亿元，较年初增加44%。公司会计准则自4月1日变更，对房屋折旧年限由3-20年变更为3-40年，部分设备折旧年限由5年变更为8年，公司固定资产余额约80亿元，24年折旧近18亿，变更后我们预计26年有望明显增厚利润。
    盈利预测与投资评级：由于下游需求波动，我们调整25-27年公司归母净利润6.5/12.1/15.8亿元（此前预期8.6/13.3/16.1亿元），同增51%/86%/31%，对应PE为33/18/14倍，考虑到公司全球消费锂电巨头地位，启停电池打造第二增长曲线，给予26年25倍PE，目标价27元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求放缓、新产品不及预期。

2025年半年报点评：业绩超预期，存量游戏利润释放，新游储备充沛

三七互娱(002555)
    投资要点
    事件：2025H1公司实现营业收入84.86亿元，yoy-8.08%，归母净利润14.00亿元，yoy+10.72%，扣非归母净利润13.87亿元，yoy+8.83%。其中2025Q2实现营业收入42.43亿元，yoy-5.33%，qoq-0.01%，归母净利润8.51亿元，yoy+31.24%，qoq+54.97%，扣非归母净利润8.51亿元，yoy+29.16%，qoq+58.58%，业绩超过市场及我们预期。公司延续季度分红，2025Q2每10股派发现金红利2.10元（含税），加上一季度分红，上半年合计分红9.27亿元，股利支付率66.17%，25H1股息率2.43%。
    存量游戏表现稳健，利润释放超预期。2025Q2公司营收同环比-5.33%、-0.01%，归母净利润同环比+31.24%、+54.97%，归母净利润趋势异于营收，我们认为主要系产品利润随生命周期逐步释放，其中同比主要系《寻道大千》等存量游戏延续长线运营，生命周期步入成熟阶段对应买量费用有所缩减，部分被《英雄没有闪》等新游买量增加所抵消，环比主要系《英雄没有闪》《时光大爆炸》于2025年初上线，步入2025Q2总体宣发规模有所回落，对应2025Q2公司销售费用19.92亿元，yoy-19.33%，qoq-17.63%，销售费用率46.95%，yoy-8.14pct，qoq-10.04pct。2025Q2公司毛利率为76.15%，yoy-1.26pct，qoq-1.11pct，归母净利率为20.06%，yoy+5.59pct，qoq+7.12pct。
    斗罗新游表现出色，关注多元新品储备上线节奏。公司自研斗罗IP3D写实大世界MMORPG《斗罗大陆：猎魂世界》已于2025年7月公测，上线后迅速登顶iOS免费榜，产品表现出色。此外，公司还储备有超20款新游，覆盖MMO、SLG、卡牌、模拟经营等品类，涵盖西方魔幻、东方玄幻、三国等多元题材，积极关注产品测试、版号、上线定档进度，看好新游陆续上线贡献业绩增量。
    AI全链路赋能，期待玩法创新突破。公司已构建以AI能力底座为核心、涵盖智能化产品层与业务应用层的AI架构，全面提升公司游戏研运工业化水平，2025H1公司发行环节使用AI技术辅助生成的2D美术资产占比超80%，角色、道具模型等AI-3D辅助资产生成占比超30%，AI深度参与生成的游戏广告素材视频占比超70%，AI辅助生成代码提效30%，AI帮助广告投放工作提效70%等。玩法侧，公司积极探索“AI+游戏”技术，尝试打造“千人千面”游戏体验。
    盈利预测与投资评级：考虑到存量游戏稳健，利润释放超预期，我们上修盈利预测，预计2025-2027年公司EPS分别为1.29/1.39.1.44元（前值为1.25/1.28/1.32元），对应当前股价PE分别为15/14/14倍。我们看好公司老游利润释放，新游储备丰富，同时高额分红回报股东，维持“买入”评级。
    风险提示：新游表现不及预期，买量竞争加剧，行业监管风险

2025半年报点评：业绩阶段性承压，创新管线逐步进入收获期

济川药业(600566)
    投资要点
    事件：2025年H1，公司实现营收27.49亿元（-31.87%，同比下滑31.87%，下同），归母净利润7.24亿元（-45.87%），扣非归母净利润6.21亿元（-47.43%）；单Q2季度，公司实现营收12.23亿元（-25.03%），归母净利润2.84亿元（-42.39%）；扣非归母净利润2.28亿元（-49.7%）。业绩承压，主要系终端需求变化，蒲地蓝口服液及小儿翅鞘清热颗粒销售收入同比减少；以及集采政策影响下雷贝拉唑肠溶胶囊收入有所下滑。
    逆境潜行，未来可期：根据中康开思数据，2025Q2，零售药店市场规模同比下滑0.2%，其中，中成药同比下滑4.4%，OTC产品下滑1.4%，止咳祛痰平喘同比下滑更为明显。公司积极应对行业变化，产品渠道库存及终端价格调控在良性水平。我们认为，呼吸品类产品销售随着发病率的变化具有一定周期性，随着渠道&社会库存的消化，药店消费者购药回归常态化后，有望逐步恢复正常的增长。展望2025H2，一方面雷贝拉唑集采的基数影响已经消化，呼吸品类Q4也有望进入相对旺季，我们认为25H2有望环比改善。
    均衡布局产品管线，为中长期增长蓄能：截至2025H1，公司完成1.1类中药创新药小儿便通颗粒上市申报并且药品审评中心已受理，目前临床尚无治疗小儿便秘的儿童专用中药创新药，上市后有望成为指导原则《小儿便秘中药新药临床研发技术指导原则（试行）》（2024年）发布后的首个用于小儿便秘的中药1.1类儿童专用药。此外，公司与南京征祥医药合作开发的玛硒洛沙韦片成人适应症已收到国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》，该产品为1类新药，公司享有其独家推广权益。作为一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白(PA)抑制剂，有成长为流感治疗领域大单品的潜力。
    盈利预测与投资评级：考虑到感冒呼吸类产品整体大环境的影响，我们将公司2025-2026年归母净利润29.8/33.1亿元下调至15.8/17.8亿元，2027年归母净利润预计为20.2亿元，对应估值为15/14/12X。基于公司1）高基数压力逐步在消化；3）二线品种持续放量，研发管线开始收获；3）BD和销售能力强，有望形成大品种代销，维持“买入”评级。
    风险提示：集采风险，BD品种存在不确定性，产品销售不及预期，研发不及预期等。

2025年中报点评：海外经营稳健，利润表现亮眼

理邦仪器(300206)
    投资要点
    事件：公司近期发布2025年中报。2025年上半年，公司实现收入9.14亿元（-0.91%，同比，下同），实现归母净利润1.54亿元（+23.47%），实现扣非归母净利润1.45亿元（+26.78%）。2025单Q2季度，公司实现收入4.93亿元（+3.12%），实现归母净利润0.89亿元（+3.22%），实现扣非归母净利润0.85亿元（+4.68%），业绩符合我们预期。
    2025年上半年公司主业业务稳健，毛利率平稳。2025H1分产品看，病人监护收入2.69亿（+11.61%），体外诊断收入1.91亿（-2.95%），B超整机收入1.49亿（+8.78%），妇幼保健产品及系统收入1.40亿（-14.68%），心电图机收入1.39亿（-10.40%），其他业务收入0.22亿（+40.08%）。各产品2025年上半年毛利率保持平稳，病人监护毛利率55.77%，体外诊断毛利率58.80%，B超整机毛利率53.59%，妇幼保健产品及系统毛利率66.90%，心电图机毛利率63.77%，其他业务毛利率60.78%。
    2025年单Q2公司国内外营收均实现环比改善：2025年第二季度公司营收4.93亿元，环比单Q1增长17.39%。其中国内市场营收1.91亿元，环比增长14.89%；国际市场营收3.03亿元，环比增长19.02%。从产品线来看，2025年单Q2，公司各产品线增长态势良好。其中，病人监护和心电诊断业务表现强劲，环比分别增长29.41%和27.98%；超声影像业务也取得了19.85%的环比增长；体外诊断和妇幼健康业务则相对稳定，环比基本持平。
    盈利预测与投资评级：考虑到海外推广费用及国内招投标情况，我们维持公司2025-2027年归母净利润为2.03/2.54/3.04亿元，对应当前市值的PE分别为39/31/26倍，考虑到公司海外发展顺利，维持“买入”评级。
    风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险等。

2025年中报点评：业绩符合预期，自有品牌再加速

乖宝宠物(301498)
    投资要点
    事件：2025H1公司实现营收32.21亿元，同比+32.72%；实现归母净利润3.78亿元，同比+22.55%。2025Q2实现营收17.41亿元，同比+30.99%；实现归母净利润1.74亿元，同比+8.54%。
    自有品牌&线上主力渠道保持高增势头。2025H1主粮/零食分别实现营收18.8/12.9亿元，同比+57%/+8%。我们预计2025H1自有品牌业务营收实现40%以上增长；代工业务营收实现双位数增长。2025H1公司电商直销收入达12.1亿元，同比增长39.72%，占主营业务收入比重37.7%；其中阿里系/抖音平台直销收入8.8亿元，同比增长45.9%。
    自主品牌带动毛利率同环比均提升。2025Q2实现毛利率43.8%，同比+1.0pct，环比+2.3pct，主要得益于自主品牌尤其中高端品牌占比持续提升，2025H1主粮/零食毛利率分别为46.2%/37.5%，同比+1.5/-1.7pct。2025Q2销售/管理/财务费用率分别同比+3.5/-0.4/+0.5pct，销售费用主要是与品牌推广有关，2025H1销售费用增速基本和自主品牌营收增速同步；另外2025H1计提股份支付费用800多万元。2025Q2实现净利率10.0%，同比-2.1pct。
    不断推新领跑行业，股权激励落地护航成长。公司高端品牌战略继续深化，弗列加特完成2.0升级，创新推出分阶精准养护的0压乳鲜乳源猫粮系列。2025年麦富迪及弗列加特品牌荣登“全球品牌中国线上500强榜单”，品牌认可度再上台阶。此外公司今年发布二期股权激励计划，激励机制的完善有助于提升团队积极性，推动公司长期发展。
    盈利预测与投资评级：考虑到激励费用的影响，我们略下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为7.5/9.8/12.3亿元（此前预期为8.2/10.2/12.4亿元），对应PE分别为54/41/33X，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，贸易摩擦，汇率波动，原材料价格波动等。

2025中报点评：盈利短期承压，海外产能多元布局

钧达股份(002865)
    投资要点
    事件：公司发布25H1报，公司25H1营收36.6亿元，同-42.5%，归母净利润-2.6亿元，同-58.5%，毛利率2%，同0.9pct，归母净利率-7.2%，同-4.6pct；其中25Q2营收17.9亿元，同环比-32.8％/-4.6％，归母净利润-1.6亿元，同环比15.2%/49％，毛利率-2.1%，同环比3.4/-8pct，归母净利率-8.8%，同环比-1.8/-3.2pct。处于预告中值略下。
    电池短期盈利承压、技术研发驱动降本提效：公司25H1出货约14GWTOPCon，同比-14%；测算Q2公司出货约7GW，同比-11%/环比基本持平。测算25Q2单瓦亏损约2分/w，环比持平略增。随光伏反内卷持续推进，预计25H2盈利或有望改善。公司25H1通过工艺突破，推动电池平均量产效率提升0.2%以上，非硅成本同比下降20%。公司持续投入新工艺研发，致力于打造高性价比电池解决方案。
    全球化布局提速、海外产能与市场双向突破：2025H1公司海外销售占比大幅提升至51.87%，较2024年实现翻倍增长。受国际贸易形势及关税政策影响，原计划阿曼年产5GW项目将审慎推进。公司与土耳其客户共建高效电池项目、预计25年底26年初有望出货，填补区域产能缺口，强化全球供应链协同。
    经营现金流转正、存货水平显著下降：公司25H1期间费用3.4亿元，同6.5%，费用率9.2%，同4.2pct，其中Q2期间费用1.5亿元，同环比18.1%/-21.3%，费用率8.3%，同环比3.6/-1.8pct；25H1经营性净现金流1.6亿元，同-70.8%，其中Q2经营性现金流4.7亿元，同环比9.5%/转正；25H1资本开支2.3亿元，同-10.8%，其中Q2资本开支1.6亿元，同环比249.6%/141.4%；25H1末存货4.5亿元，较年初-19.4%。
    盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，价格处于低位，盈利承压，我们下调公司盈利预测，我们预计公司2025年-2027年归母净利润-3.9/7.6/13.1亿元（前值为5.15/10.36/14.24亿元），同增34.49%/295.93%/72.77%，基于公司光伏电池龙头地位，维持“买入”评级。
    风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。

2025中报点评：受肉粉影响国内增速略有放缓，海外市场逐步放量

路斯股份(832419)
    投资要点
    事件。公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入3.91亿元，同比+11.32%；归母净利润3046.15万元，同比-12.07%；扣非归母净利润2930.12万元，同比-13.15%。2025Q2公司实现营收2.07亿元，同比+6.28%，环比+12.18%；归母净利润1394.95万元，同比-32.19%，环比-15.52%；扣非归母净利润1336.20万元，同比-34.67%，环比-16.17%。
    2025H1肉干增速略有放缓，肉粉有所下滑，主粮、罐头及洁牙骨增速较快，国内市场增速有所放缓。分产品来看，2025H1肉干/肉粉/主粮/罐头/饼干/洁牙骨/其他业务分别实现营收
    9.72%/+40.02%/+61.13%/+9.14%/+212.34%/+11.50%，其中肉粉收入下滑，主要系肉粉售价降低导致部分客户销售额减少导致；分地区来看，受益于公司持续加大国外市场开发力度，以及肉干、罐头及主粮产品成为境外收入增加的三大品类，公司境内收入增长良好，但受肉粉产品收入明显下降影响，公司境内收入下滑；2025H1境内主营业务/境外主营业务分别实现营收1.45/2.46亿元，同比+0.06%/+19.25%。2025H1公司实现毛利率20.86%，同比-1.49pct，其中肉干产品/肉粉产品/主粮产品/罐头产品/饼干产品/洁牙骨产品/其他业务分别实现毛利率+7.47%/-3.03%/+30.78%/+76.86%/+1.17%/+134.53%/+31.33%，同比-3.02/-6.67/+5.45/-7.21/+5.76/+13.63/+8.15pct，主要系肉干产品降价致使收入增速低于成本以及肉粉产品降价导致收入降幅大于成本降幅。我们预计下半年美国及俄罗斯需求有所起量，盈利有所提升，同时公司加强双品牌运营，未来有望逐步提升公司业绩。
    期间费率略有提升。2025Q2公司期间费用0.26亿元，期间费率约12.38%，期间费率略有提升。25Q2末存货约1.63亿元，较25Q1末上升46.63%，主要系原材料备货增长以及库存商品有所提升。25Q2末合同负债0.14亿元，较25Q1末略有提升。
    盈利预测与投资评级:考虑国内市场增长略有放缓，我们下调此前盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.80/0.95/1.15亿元（前值为0.96/1.154/1.34亿元），同比+2%/20%/20%，考虑公司加大双品牌运营，海外市场逐步起量，维持“增持”评级。
    风险提示：1）行业竞争加剧；2）需求不及预期。

2025年半年报点评：业绩符合市场预期，工控逐步复苏，电动车继续高增，机器人业务快步推进

汇川技术(300124)
    投资要点
    事件：公司发布25年中报，25H1营收205亿元，同比+27%，归母净利润29.7亿元，同比+40%，扣非净利润26.7亿元，同比+29%；毛利率30.2%，同比-1.5pct，归母净利率14.5%，同比+1.4pct。其中：25Q2营收115亿元，同比+19％，归母净利润16.5亿元，同比+26%，扣非净利润14.4亿元，同比+13%，毛利率29.6%，同比-0.2pct，归母净利率14.3%，同比+0.8pct。归母略超预期，主要系股权投资项目公允价值变动+欧元升值；扣非业绩整体符合市场预期。
    通用自动化：下游复苏趋势明确、多方案并施再现强劲α。公司25H1/25Q2通用自动化业务收入88/47亿元，同比+17%/+7%。1）行业层面：根据MIR，25Q2OEM/项目型市场销售额同比+0.5%/-2.7%（25Q1分别为+3.3%/+1.8%）。2）公司层面：面对关税等外部不确定性，通过1）对TOP客户组织迭代，成立传动产品线；2）成立IFA部门打造工厂级解决方案；3）继续实施扎寨子计划布局下沉市场。分产品看，25Q2低压变频/交流伺服/PLC&HMI销售额分别同比-11%/+16%/+23%，25Q2低压变频/交流伺服/小型PLC市占率（MIR口径）分别为23.7%/37.0%/7.2%，同比+2.3/+4.1/+0.6pct，强劲α再现。订单方面，6-7月需求显著改善，订单增速逐月增长，我们预计H2订单有望同比+20~30%，25年营收有望同比+20%以上。
    新能源汽车：定点持续放量带动收入高增、规模效应&费率缩减打开利润率空间。公司25H1/25Q2新能源车收入90/52亿元，同比+66%/49%。根据GGII，25H1联合动力电控市占率为11.8%（24H1/24H2为10.0%/11.9%），稳居第三方供应商第一名。TOP客户理想/广汽埃安/奇瑞/小米/吉利/小鹏25H1销量同比+2%/-21%/+6%/+200%/+54%/+242%，定点车型持续放量，新增定点支撑未来增长，1）内资新势力、内资传统车企、海外车企订单均快速增长，客户多样化发展；2）电驱总成保持快速增长，电机&电源加速放量，多合一总成超额完成目标；3）产能扩充顺利，苏州工厂二期和三期顺利推进，匈牙利工厂完成首个客户项目样件下线。利润端，25H1子公司联合动力实现净利润5.5亿元，同比+45%，净利率为6.0%；预计25年电动车收入有望达225-240亿元，同比+40-50%，利润有望达12~15亿元，依靠规模效应&费率缩减，净利率有望进一步提升。
    电梯：积极寻找国内旧梯换新及海外市场机会点。公司25H1电梯收入为23亿元，同比-1%，而25H1房屋竣工面积累计同比-14.8%。公司通过大配套业务提升配件业务产值并紧抓海外市场需求，我们预计25年电梯板块收入有望达49-52亿元，同比+0-5%。
    战略业务：机器人业务迅速推进，国际化&数字化&能源管理&AI全面布局。1）机器人零部件中，无框电机及驱动器、关节模组已经从样机研究进入开发阶段，行星滚柱优化车+磨的工艺，结合电机能力为大客户定制线性模组、已完成送样；场景化解决方案层面，启动上肢机械臂开发工作。2）国际化：海外H1收入13亿（占6%），同比+39%，分区域越南、中东、泰国增速快，分客户业锂电、手机及国际大客户配套相关增长较快。3）数字化：空压机、纺织、食品包装等行业实现批量订单。4）能源管理：发电侧储能PCS及一体机出货增长较快，海外能源业务及用户侧打造项目样板点，西安储能新厂投产、年交付能力50GW。5）AI：完成iFG汇川工业智脑平台架构，形成覆盖数据、开发、训练、应用全链路的工业AI软件体系。
    期间费用管控得当、经营现金流大幅改善。公司25Q2期间费用为18.2亿元，同环比+21%/+13%，期间费用率15.7%，同环比+0.3/-2.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.53/-0.03/+2.25/-0.42pct；25H1经营性净现金流+30.20亿元，同比+65.2%，其中Q2为27.58亿元，同比+53.2%；25H1末存货81.9亿元同比+20.0%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司新能源车业务持续高增，我们上修公司25-27年归母净利润至58.0/71.3/86.4亿元（原值为56.3/70.8/86.9亿元），同比+35%/+23%/+21%，对应现价PE分别为33x、27x、22x，公司主业拐点已至，机器人星辰大海，给予26年36x PE，目标价95.0元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行，竞争加剧等。

2025年半年报点评：业绩低于业绩预告指引尊界S800表现良好

江淮汽车(600418)
    投资要点
    公告要点：公司2025Q2实现营业收入95.79亿元，同环比分别-4.8%/-2.4%；归母净利润为-5.5亿元（2024Q2为2.0亿元，2025Q1为-2.2亿元）；扣非后归母净利润-6.3亿元（2024Q2为1.0亿元，2025Q1为-2.9亿元）。实际业绩低于业绩预亏指引（指引为Q2归母净利润-4.6亿元）。
    公司整体业绩略低于业绩预亏指引。1）2025Q2公司整体销量同环比下滑。公司Q2总销量为9.09万辆，同环比分别-8.8%/-8.9%，其中乘用车销售3.30万台，同环比分别-17.1%/+0.2%，商用车Q2销售5.79万台，同环比分别-3.3%/-13.3%。公司Q2ASP为10.54万元，同环比分别+4.5%/+7.0%。Q2单季度毛利率为7.90%，同环比分别-3.2/-2.1pct。公司与华为合作打造的尊界S800于5月30日正式上市，大定表现出色，上市67天大定突破10000台，为公司进军高端豪华乘用车市场奠定良好基础。但S800规模交付于8月下旬开始，还未对Q2业绩造成明显拉动。2）费用率：公司Q2销售/管理/研发费用率分别为4.2%/5.9%/3.7%，同比分别-0.2/+2.2/-0.7pct，环比分别+0.9/+0.2/+0.3pct。3）投资收益：公司Q2投资收益为-0.89亿元，亏损幅度环比缩小。4）公司25Q2最终实现扣非归母净利润-6.3亿元。同环比亏损扩大的原因为：公司出口业务有所下滑；公司高端智能新能源乘用车项目尚处于产能爬坡期，尚未呈现规模效益。
    盈利预测与投资评级：公司与华为在产品开发、生产制造、销售和服务等领域全面战略合作，着力打造豪华智能网联电动汽车尊界S800，目前已正式上市；与大众战略合作进展顺利；与宁德时代、科大讯飞等科技型企业的协同合作持续深化，加速生态融合；公司商用车业务经营稳定。由于行业竞争加剧，我们下调公司2025/2026/2027年归母净利润预期至5.6/15.1/33.5亿元（原为8.4/15.9/33.9亿元）。对应PE为204/76/34倍，我们仍维持江淮汽车“买入”评级。
    风险提示：商用车行业景气度低于预期；对外合作进展低于预期；芯片/电池等关键零部件供应链不稳定风险等。

2025半年报点评：自有资源逐步放量，下半年锂涨价贡献业绩弹性

赣锋锂业(002460)
    投资要点
    Q2业绩符合预期。公司25H1营收83.8亿元，同-12.6%，归母净利润-5.3亿元，同+30.1%，毛利率11.1%，同+0.3pct；其中25Q2营收46亿元，同环比+1.6％/+22.1％，毛利率9.6%，同环比-6.3/-3.3pct，归母净利润-1.8亿元，同环比+45.4%/+50.7％，扣非归母净利-6.7亿元，同环比-815%/-177%，非经常性损益主要为处置部分储能电站和联营企业产生的收益。此前预告25H1归母净利-5.5~-3亿元，业绩符合预期。
    Q2锂价下行锂盐盈利承压，下半年价格弹性可观。我们预计25H1公司锂盐销量7万吨+，其中Q2销量预计3.5万吨+，环比基本持平。产能方面，四川赣锋5万吨项目在上半年完成调试，产能逐步释放，青海赣锋一期1000吨金属锂预计年底达产；我们预计25年锂盐销量有望达16-18万吨，同增30%左右。盈利端，25H1锂盐含税均价约7.5万元，毛利率8.4%，同降3.4pct，其中Q2锂价处于单边下行，锂盐盈利承压，我们预计25H2锂价8万元/吨左右震荡，有望贡献业绩弹性。
    Goulamina下半年将贡献增量，Mariana逐步爬坡，25年矿端自供率进一步提升。我们预计25年自有矿权益产量将达10万吨，自供比例60%左右。增量项目：1）非洲马里Goulamina锂辉石项目已于24年12月投产，25年6月下旬装船发出，我们预计25年产量超30万吨，折4万吨LCE。2）阿根廷Cauchari-Olaroz项目25年产量目标3-3.5万吨，长期运营成本约6543美元/吨。3）阿根廷Mariana项目一期2万吨氯化锂，已于25年2月正式投产爬坡。
    25H1锂电池贡献利润增量，储能电站交付投资收益亮眼。我们预计25H1公司锂电池出货10-15gwh，受存货减值影响，贡献利润近1亿元，全年出货预期33GWh，同比三倍以上增长，有望贡献3亿左右利润。储能电站方面，25H1子公司深圳易储交付2GWh项目产生投资收益2.2亿元，全年预期交付近10GWh，下半年投资收益将进一步提升。
    Q2投资收益大幅增长，资产减值影响利润。公司25H1期间费用率21.7%，同+4.1pct，其中Q2费用率21.9%，同环比+1.8/+0.6pct；Q2投资收益3.2亿元，环比转正，计提资产减值损失1.3亿元，环增94%。25H1经营性净现金流3亿元，同-92.4%，其中Q2经营性现金流18.7亿元，同环比-51%/-219%；25H1资本开支43.7亿元，同-4.2%，其中Q2资本开支30.1亿元，同环比-16.4%/+121%；25H1末存货103.5亿元，较年初+20.1%。
    盈利预测与投资评级：考虑25年锂价触底后反弹，但26-27年锂价仍处于底部区间，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润4.3/15.5/23.5亿元（原预期8.1/15.8/24.5亿元），同比+121%/+258%/+51%，对应PE为182x/51x/34x，公司全球布局众多优质资源，矿端自供率持续提升，维持“买入”评级。
    风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

2025年中报点评：中低档酒加快出清，洞藏相对保持平稳

迎驾贡酒(603198)
    投资要点
    事件：公司发布2025年中报，25H1公司收入、归母净利分别同比-16.9%、-18.2%；对应25Q2收入、归母净利同比-24.1%、-35.2%。
    洞藏势能稳健，中低档酒加大去库力度。25H1公司酒类收入同比-17.4%，Q1、Q2同比分别为-12.3%、-25.7%，Q2降幅扩大，1是金银星加大老品控货去库力度，2是场景受损影响。1）分产品看：Q2中高档酒、普酒收入分别同比-23.6%、-32.9%，估算洞藏系列个位数下滑，场景冲击相对可控；中低档盒装酒整体深度调整，其中金银星产品降幅环比扩大。伴随100元以下产品趋于老化，公司规划后续进行产品更新升级，现阶段老品以去库出清为主。2）分区域看：Q2省内、省外收入分别同比-20.3%、-36.4%，省外市场以中低端产品为主，控货出清影响体现更为明显；省内市场公司渠道秩序及回款节奏仍然保持稳健。
    收现保持健康，规模负效应拖累盈利。1）收现端：25Q2公司收现比达115%，同比+8.3pct，预收环比小幅回落0.2亿元。2）利润端：25Q2公司净利率同比-4.7pct至27.1%，主因：①25Q2毛利率同比-2.6pct，参考25H1中高档酒、普酒毛利率分别同比+0.6、-1.7pct，25Q2毛利率下降主系固定成本影响。②25Q2销售、管理(含研发)费用分别同比+2.0%、8.7%，费率分别同比+3.4、2.1pct，其中广宣费、折旧摊销费用是主要增量项。公司全年费用预算同比基本保持平稳，预计伴随下半年收入降幅收窄，费率波动有望边际趋缓。
    渠道深耕稳扎稳打，产品调整有序推进。2025年面对复杂环境变化，公司在渠道拓展方面，继续推进“1233”工程强抓核心消费者、核心烟酒店培育工作，同时针对性调整大区架构、完善人员配置，实现组织与团队的深度下沉，强化网点下沉及核心终端管理工作。在产品布局方面，公司持续聚焦洞藏系列核心产品，同时有序优化并规范金银星、普酒等产品序列，突出产品精准定位，严格规范价格体系管理。
    盈利预测与投资评级：看好安徽白酒100~300元价位带稳步扩容，2025年迎驾中低档酒集中出清，后续有望轻装上阵，期待恢复较好增势。参考25H1财报情况，我们调整公司2025~27年归母净利润为21.7、23.5、27.1亿元（前值26.2、28.4、32.1亿元），当前股价对应PE为17/16/14X，维持“买入”评级。
    风险提示：省内消费升级不及预期、省外竞争加剧、食品安全问题。

2025年半年报点评：业绩符合市场预期，“内生+开放合作”布局机器人业务

伟创电气(688698)
    投资要点
    25H1营收同比+16%、归母净利润同比+5%、业绩符合市场预期。公司发布2025年半年报，实现营收8.97亿元，同比+16.39%，归母净利润1.41亿元，同比+4.87%，扣非净利润1.38亿元，同比+4.36%，其中25Q2实现营收5.10亿元，同比+15.08%，归母净利润0.84亿元，同比+4.39%，扣非净利润0.83亿元，同比+4.38%，业绩符合市场预期。
    海外增速放缓&价格战导致毛利率有所下降、战略业务持续投入。公司25H1毛利率为38.20%，同比-1.27pct，其中25Q2为38.56%，同比-0.45pct，主要系1）高毛利的海外市场增速边际放缓；2）价格竞争加剧。2025H1期间费用率20.74%，同比-1.01pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为7.04%、3.95%、11.18%、-1.43%，分别同比-0.38pct、-0.66pct、-0.45pct、+0.49pct，主要系公司海外销售渠道体系已基本搭建完成，同时战略业务持续投入下，研发费用率维持高位。展望全年，价格竞争缓解，产品价格趋于稳健。
    核心产品下游行业持续拓展、智慧能源战略布局。分产品看：1）25H1公司变频器收入5.59亿元，同比+13.94%，毛利率42.38%，同比-0.83pct。公司产品已形成涵盖高中低压、单传、多传的完整产品矩阵，广泛应用于冶金、钢铁、电力、起重、船舶、矿山、港口等众多下游，并且未来将重点布局项目型市场。2）25H1伺服系统及运动控制器收入2.90亿元，同比+13.99%，毛利率31.16%，同比-1.77pct，公司已完成伺服产品功率范围全覆盖，支持多种总线协议，具备单机、多传等多种配置方案，控制系统产品持续渗透小型PLC市场，加速向中高端市场拓展，同时积极推进中大型PLC研发，打造各产品线深度协同；3）25H1数字能源收入0.21亿元，同比+451.62%，毛利率23.95%，公司围绕电源技术开发逆变器、制氢电源等产品，深耕运营商通信基站/机房场景下的智慧能源综合解决方案。
    国内复苏趋势明确、海外加大推广力度。1）25H1国内营收6.38亿元，同比+14.88%，毛利率34.19%，同比-0.92pct。公司核心下游机床增势依旧，高速电机、新能源等受益于下游需求复苏节奏较快表现优异，纺织受终端出海关税影响而短期承压。展望全年，传统下游复苏趋势明确，公司围绕大客户战略，拓宽下游机型，预计市占率稳步提升，25年国内收入有望同比+10%~20%。2）25H1海外营收2.42亿元，同比+22.34%，毛利率48.89%，同比-3.64pct。公司加大国际市场推广力度，欧洲区成立意大利子公司，并在变频器、机器人、光伏扬水、氢能等领域与多家客户达成稳定合作，南亚&东南亚&非洲地区持续推广光伏扬水产品并进一步完善本地化服务网络。综合看，我们预计公司25年海外收入有望同比+20%~30%。
    “内生+开放合作”、打造关节模组&灵巧手解决方案。1）公司提供全套执行器解决方案，包括关节模组、空心杯电机、无框电机、灵巧手解决方案等；2）与科达利、上海盟立成立合资公司伟达立，定位关节模组，功率密度&轻量化等性能优异；3）灵巧手领域整体进展较快，空心杯电机模组已获小批量订单，并与科达利、银轮股份、开普勒机器人成立依智灵巧驱动，聚焦灵巧手业务。
    盈利预测与投资评级：考虑到25H1工控行业竞争激烈，我们下修公司25-27年归母净利润至2.96/3.66/4.42亿元（原值为3.06/3.79/4.59亿元），同比+21%/+24%/+21%，对应现价PE分别为43x、35x、29x，长期看，工控行业国产替代空间大，机器人带来大幅弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行，竞争加剧等。

2025中报点评：2025Q2储能出货环比高增，工商储占比稳步提升

德业股份(605117)
    投资要点
    事件：公司发布2025半年报，2025H1实现营收55.35亿元，同增16.6%，实现归母净利润15.2亿元，同增23.2%，其中2025Q2实现营收29.7亿元，同增3.7%，环增15.7%，实现归母净利润8.17亿元，同增1.7%，环增15.7%。业绩符合预期。
    2025Q2储能逆变器出货环增约40%、工商储占比持续提升、电池包环比略增。公司2025H1实现储能逆变器出货约31.6万台（户储27.3万台+工商储4.3万台），同增约48%，其中2025Q2出货约18.4万台（户储15.7万台+工商储2.7万台），同环比均增长约40%，工商储由2025Q1出1.6万台提升至出2.7万台，工商储占比逐步提升；电池包2025H1实现营收14.2亿元，同增80%+，其中2025Q2营收7.4亿元，同环比+56%/+9%。储能逆变器及电池包毛利率基本维持稳定。2025Q3我们预计储能继续环比向好，全年我们预计储能逆变器出货70万台+，其中工商储达10万台，电池包我们预计实现营收30-40亿元，同增50%+。
    2025Q2组串及微逆出货环比略有下滑、除湿机营收环比略增、热交换器营收环比高增。2025H1公司组串及微逆出货约46万台，同比略降，其中2025Q2合计出货约22万台，同降30-40%，环比略降。2025H1除湿机实现营收4.08亿元，同比-10%，2025Q2营收约2.13亿元，环增9%；热交换器实现营收8.68亿元，同比-18%，2025Q2营收约5.03亿元，环增38%。
    发布员工持股计划草案、增强核心员工凝聚力。2025年8月25日公司同步发布员工持股计划草案，计划不超过800人认购不超过190.72万股，占总股本0.21%，认购价为30.19元/股，2025/2026年股份支付费用为0.15/0.45亿元。考核目标为2025年扣非归母净利润不低于31亿元，考核目标较易完成，有望激励核心员工，提升员工凝聚力。
    盈利预测与投资评级：考虑户储价格有所下行，组串及微逆出货增长放缓，我们下调2025-2027年盈利预测，我们预计2025-2027年公司归母净利润为36.0/43.1/51.7亿元（前值为38.5/46.5/54.9亿元），同增22%/20%/20%，对应PE为16/13/11倍，考虑公司户储出货持续增长，工商储逐步起量，给予2026年20倍PE，对应目标价95元，维持“买入“评级。
    风险提示：竞争加剧、需求不及预期。

2025年中报点评：全球光储龙头增长强劲，布局AIDC开拓第三增长曲线

阳光电源(300274)
    投资要点
    事件：公司25H1营收435.3亿元，同比+40.3%，归母净利润77.3亿元，同比+56%，毛利率34.4%，同比+1.9pct，归母净利率17.8%，同比+1.8pct。单Q2来看，25Q2营收245亿元，同环比+33.1％/+28.7％，归母净利润39.1亿元，同环比+36.5%/+2.1％，毛利率33.8%，同环比+4.3/-1.4pct，归母净利率16%，同环比+0.4/-4.1pct。公司注重股东回报，25H1拟向全体股东派发现金股利19.5亿元，占总利润的25%。
    上半年光伏逆变器业务稳健、储能业务高增长：①25H1光伏逆变器收入153亿元，同比+17.1%，毛利率35.7%，同比-1.9pct。②25H1储能系统收入178亿元，同比+127.8%，毛利率39.9%，同比-0.2pct。③25H1新能源投资开发收入84.0亿元，同比-6.2%，毛利率18.1%，同比+1.2pct。
    销售及研发费用有所提升、谨慎计提减值促稳健发展：公司25H1期间费用49亿元，同比+23.4%，费用率11.3%，同比-1.5pct；其中Q2期间费用28.7亿元，同环比+55.3%/+41%，费用率11.7%，同环比+1.7/+1pct，其中销售/研发费用增长较多，销售费用13.3亿元同比+103%，研发费用12.4亿元同比+49%。25H1经营性净现金流34.3亿元，同比增加60.4亿元；25H1资本开支14.6亿元，同比+25.1%；25H1末存货297.1亿元，较年初+2.3%。此外，公司计提资产减值损失6.9亿元、信用减值损失2.6亿元。
    布局AIDC打造第三增长曲线：公司把握AIDC快速发展机遇，依托电力电子技术优势，设立相关事业部开展AIDC电源业务，争取明年推出产品，有望打造第三增长曲线。
    盈利预测与投资评级：考虑美国关税及相关政策缓和，公司短期美国储能出货及关税有望恢复正常，我们上调25~27年盈利预测，预计25~27年归母净利润分别为140/162/179亿元（前值为120/141/161亿元），同比增长27.2%/15.4%/10.5%，对应PE为15.2/13.1/11.9x，考虑公司逆变器、储能业务毛利率表现较好，全球储能出货继续高增，盈利能力维持高位，给定26年18倍PE，对应目标价140元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

2025半年报点评：业绩符合市场预期，氟化工稳中有升

新宙邦(300037)
    投资要点
    25Q2业绩符合市场预期。公司25H1收入42.5亿元，同比+19%，归母净利润4.8亿元，同比+16%，扣非净利润4.7亿元，同比+8%，毛利率25.1%，同比-2.8pct。其中25Q2收入22.5亿元，同环比+9%/+12%，归母净利润2.5亿元，同环比+1%/+10%，扣非净利润2.4亿元，同环比-1%/+10%，毛利率25.5%，同环比-2.9/+0.9pct。
    电解液25Q2出货高增长、海外订单逐步起量。我们预计25H1电解液出货12-13万吨，其中Q2出货6.6-6.7万吨，同增45%左右，25年我们预计出货维持30%增长，出货28-30万吨，其中海外客户占比预计达15-20%。盈利看，我们预计Q2电解液板块国内盈利压力较大，预计微亏，后续随着海外客户放量及六氟自供比例提升，有望逐步改善。公司收购42%石磊股权，25H1贡献投资收益0.07亿，对应石磊盈利近0.2亿，公司当前产能1.5万吨，我们预计26年Q1扩到3.5万吨，满足公司50%+电解液需求。
    氟化工Q2利润环增10%+、电容器和半导体稳健增长。氟化工25H1收入7亿元，同比-5%（系部分含氟冷却液归口到半导体业务），毛利率62%，同比-10pct，海斯福上半年贡献净利3.82亿元，同增2%，我们预计氟化工Q2利润2亿元左右，环增10%+，且海德福Q2亏损缩窄至0.15亿元左右，全年看海德福预计亏损收窄至0.6亿元，氟化工预计增长10%贡献8亿元+利润，全球电子氟化液市场处于供应切换窗口，公司氟化液产品客户认证基本完成，市场需求增长，我们预计26年增速恢复。电容器化学品25H1收入3.7亿元，同增20%，半导体化学品收入1.8亿元，同增16%，其中Q2合计贡献利润0.5亿元+，环比微增，我们预计全年贡献2亿元左右利润。
    费用控制能力稳健、经营性现金流大幅改善。25Q2期间费用率12.7%，同环比-0.7/+1.2pct，费用控制稳定；Q2资产减值损失-0.1亿元，主要系计提存货减值。Q2经营性净现金流8.6亿元，环比增加流入11.4亿元；Q2资本开支2.2亿元，同环比-22%/-6%。Q2末存货10.4亿元，较Q1末-7.5%。
    盈利预测与投资评级：考虑Q2电解液行业盈利压力较大，调整公司25-27年预期归母净利至11.9/16.3/20.3亿元（原预期13.1/16.2/20.0亿元），同比+27%/+37%/+24%，对应PE为30x/22x/17x，考虑公司氟化工及含氟冷却液增长可期，给予26年30xPE，目标价65.4元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，原材料价格波动。

2025年中报点评：Q2盈利端压力集中释放，关注旺季产品渠道增量

安井食品(603345)
    投资要点
    事件：2025H1公司实现营收76.04亿元，同比+0.8%；归母净利润6.76亿元，同比-15.8%；扣非归母净利润6.03亿元，同比-21.9%。2025Q2公司实现营收40.05亿元，同比+5.7%；归母净利润2.81亿元，同比-22.7%；扣非净利润2.60亿元，同比-26.1%。此外公司2025年中期分红比例为70%。
    Q2小龙虾表现突出，米面制品仍有承压。2025H1速冻调制食品实现收入37.59亿元，同比-1.9%；速冻面米制品实现收入12.41亿元，同比-3.9%；菜肴制品实现收入24.16亿元、同比+9.4%。2025H1新宏业、新柳伍两家子公司分别实现营收8.0/6.9亿元，同比+17.7%/10.9%，净利率分别为1.6%/-0.9%。
    多重因素下毛利率下降，费用端体现出降本增效。2025Q2实现毛利率18.0%，同比-3.3pct，主要系原材料上涨、产能折旧和促销增加。25Q2销售/管理/财务费用率同比+0.1/-0.6/+0.8pct，在费用端公司实现了降本增效，财务费用主要系存款利息减少。2025Q2实现销售净利率7.3%，同比-2.9pct；当季度小龙虾占比提升但利润率较薄，对利润率有一定拖累，我们预计公司主业净利率好于整体。
    旺季看新品表现，新渠道亦有进展。产品方面H2开始发力肉多多烤肠，毛利率设计更高，目前渠道接受度良好，在旺季有望贡献收入且提高烤肠的利润率。渠道方面积极拥抱定制化大B渠道，在盒马、永辉、胖东来等有不错成绩，大客户还在持续开发中。
    盈利预测与投资评级：考虑到成本和行业竞争的影响，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为14.3/16.2/19.1亿元（此前预测值分别为16.2/18.3/19.6亿元），同比-4%/+14%/+18%，对应PE为18/16/13X。公司估值相对低位，且维持较高的分红比例，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

2025年中报点评：主动降速纾压，筑牢发展基础

今世缘(603369)
    投资要点
    事件：今世缘25H1总营收69.51亿元，同比-4.84%，归母净利润22.29亿元，同比-9.46%；其中25Q2总营收18.52亿元，同比-29.69%，归母净利润5.85亿元，同比-37.06%。
    淡雅、单开韧性凸显，省内深耕、省外持续聚焦。5月下旬以来受外在政策冲击，核心产品扫码率降幅较大，高端价位受影响更显著，省外影响比江苏省内稍好一些，6、7月终端动销增速环比有所下滑。1）分产品来看，25H1特A+类、特A类营收分别同比-7.4%、+0.7%，其中25Q1/25Q2特A+类营收分别同比+6.6%/-32.1%、特A类营收分别同比+17.4%/-28.1%，其中高端V系受影响最大，四开、对开亦受到一定程度影响，而淡雅、单开总体表现更好一些。2）分地区来看，25H1省内、省外营收分别同比-6.1%、+4.8%，其中淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海营收分别同比-4.3%、-7.9%、-11.0%、-0.2%、-6.4%、-7.3%，省内核心市场基础稳固，省外受政策影响比省内稍好，持续聚焦安徽、山东、上海、浙江等周边核心市场。
    费用投放刚性致盈利承压，合同负债节奏平稳。25Q2销售净利率同比-3.70pct至31.58%，费用投放偏刚性，但收入规模阶段性下滑被动抬升费率水平，致盈利持续承压。其中25Q2销售毛利率同比-0.21pct至72.81%，税金及附加率同比+0.12pct至10.09%，销售费用率同比+6.79pct至19.03%，管理费用率同比+1.71pct至5.65%。此外25Q2公允价值变动净收益0.51亿元(24Q2为净亏损0.35亿元)，主要由持有江苏银行股票收益、私募基金收益等贡献。25Q2销售回款20.23亿元，同比-18.92%，25Q2末合同负债6.00亿元，环增0.62亿元/同减0.27亿元，合同负债节奏相对平稳。
    短期市场份额仍在提升，后百亿省内精耕省外突破。短期来看，今世缘市场份额逆势提升，一是竞争势能仍然向上，二是灵活把握当前动销表现好的100-300元价格带。中长期来看，今世缘坚持品牌向上总方向，实施“多品牌、单聚焦、全国化”发展战略，其中省内“高精尖”，持续做强基本盘；省外“三聚焦”，为全国化打基础。
    盈利预测与投资评级：参考25Q2报表节奏，我们更新2025-2027年归母净利润预测为29.83、32.14、35.69亿元（前值为36.79、41.01、45.37亿元），对应当前PE分别为18.5、17.2、15.5X。基于两点判断，一是报表逐步出清、后续有望轻装上阵，二是竞争势能向上、江苏省内份额逆势提升，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期

2025年中报点评：收入端略超预期，成长势能向好

西麦食品(002956)
    投资要点
    事件：2025H1实现总营业收入11.49亿元，同增18.07%；归母净利润0.81亿元，同增22.46%；扣非归母净利润0.78亿元，同增24.24%。2025Q2总营业收入4.93亿元，同增21.04%；归母净利润0.27亿元，同增25.16%；扣非净利润0.24亿元，同增17.35%。
    Q2营收增速提速，下游需求空间大。公司2025Q2收入增速环比Q1加速，我们认为主要是下游需求向好，公司成长空间较多。2025H1纯燕麦/复合燕麦/冷食燕麦/其他业务/其他主营业务分别实现营收4.2/5.6/0.9/0.5/0.4亿元，同比+12.2%/+24.8%/+34.7%/-6.4%/-17.5%。高毛利的复合、冷食燕麦保持高速增长，传统纯燕麦也稳定有双位数以上增长。公司全渠道均衡发展，线下传统渠道预计保持双位数以上增长；在主流电商平台继续保持线上燕麦品类TOP1；入驻了兴盛优选、美团优选等热门社区团购平台，与京东到家、美团、多点等O2O平台展开深入合作。
    成本改善下毛利率提升，季度间费用投放有一定波动。2025Q2实现毛利率43.5%，同比+2.6pct，环比略降0.2pct，主要得益于燕麦粒成本下降。2025Q2销售/管理/财务费用率同比+2.6/-1.0/+0.7pct，销售费用提升主要是推广费用增加，2025H1合计来看销售费用率基本维稳（同比+0.5pct）。管理费用率在规模效应下略降，财务费用增加主要系利息收入减少。2025Q2实现净利率5.5%，同比+0.3pct，环比-2.7pct；扣非净利率4.9%，同比-0.2pct。
    盈利预测：公司股权激励目标为2025-2027年营收复合增速为15%，营收增速确定性较高，2025年成本红利释放，利润弹性可期。我们基本维持此前盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.8/2.3/2.8亿元，同比+35%/+27%/+21%，对应PE为30/24/20X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

2025半年报点评：Q2归母净利润同比+10%，海外市场+战略新兴板块拓展顺利

安徽合力(600761)
    投资要点
    Q2营收同比+10%/扣非归母净利润+18%，业绩增幅改善
    2025上半年公司实现营业总收入94亿元，同比增长6%，归母净利润8.0亿元，同比下降4.6%，扣非归母净利润7.3亿元，同比增长0.3%。单Q2实现营业总收入51亿元，同比增长10%，归母净利润4.8亿元，同比增长9.8%，扣非归母净利润4.5亿元，同比提升17.8%，非经主要为政府补助和理财产品公允价值变动损益。2025上半年平衡重叉车行业销量同比增长3%，公司营收阿尔法属性明显，主要受益：（1）全球化战略兑现，上半年海外营收同比增长15%，占比达43%，较2024年末提升3pct，（2）零部件、后市场和智能物流等战略业务板块拓展提速，上半年营收分别同比增长16%、15%、59%。展望下半年，海外叉车需求底部复苏，智能物流订单确收提速，公司业绩基数较低，增速同环比有望继续改善。
    毛利率同、环比改善明显，销售费用率继续增长
    2025上半年公司销售毛利率23.6%，同比提2.0pct，销售净利率9.6%，同比基本持平，单Q2销售毛利率24.6%，同/环比提升2.2/2.3pct，销售净利率10.5%，同/环比0.9/2.0pct。受益于海外、电动化产品占比提升，公司毛利率稳中有升。2025上半年公司期间费用率13.1%，同比增长0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/2.8%/6.2%/-0.9%，同比分别变动+0.6/+0.1/+0.2/-0.5pct，智能物流板块研发投入增长、海外渠道拓展，费用率有所上行。
    关注叉车行业外需底部复苏，公司智能物流布局加速
    疫情扰动下，海外叉车市场2021-2022年迎来历史高点，2023-2024年均在消化渠道库存，其中核心市场欧美下滑尤为明显。2024年Q3以来，海外龙头订单呈底部回升趋势，2025年Q2丰田、凯傲新签订单分别增长3%、10%，反映需求修复确定性增强，安徽合力海外布局趋于完善，有望充分受益。同时，公司于智能物流布局提速：（1）与华为共同揭牌成立“联合创新·天工实验室”，于智能车辆开展合作。（2）与顺丰、京东等签订战略合作协议。（3）8月25日公告，拟与江淮前沿技术协同创新中心成立“联合创新·天枢实验室”，聚焦智能物流具身机器人及特种机器人等的研发和产业化。拟投入研发费用1000万元，且江淮中心承诺不再与其他第三方开展类似研究合作。当前仓储物流业迎全面智能化转型拐点，公司前瞻布局，有望充分受益。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为14/15/16亿元，当前市值对应PE12/11/10X，维持“买入”评级。
    风险提示：地缘政治冲突加剧、竞争格局恶化、原材料价格波动等

2025年中报点评：升级韧性延续，回款节奏稳健

金徽酒(603919)
    投资要点
    事件：金徽酒25H1营收17.59亿元，同比+0.31%，归母净利润2.98亿元，同比+1.12%，扣非后归母净利润2.90亿元，同比-4.05%；其中25Q2营收6.51亿元，同比-4.02%，归母净利润0.64亿元，同比-12.78%，扣非后归母净利润0.58亿元，同比-27.25%。
    年份、柔和系列增势延续，持续深耕大西北根据地。1）分产品来看，上半年300元以上、100-300元、100元以下产品营收分别同比+21.60%、+8.93%、-29.78%，300元以上产品占比提升4.02pct至22.17%。其中年份系列延续较快增长、柔和系列稳健增长、省外能量系列经历调整后恢复增长、星级系列整体有所下滑；2）分地区来看，上半年省内、省外营收分别同比-1.11%、+1.78%，省内各个区域趋势不错，省外陕西经过两年调整目前势能向好，华东聚焦核心区域有所调整。
    费用投放刚性致盈利阶段性承压，合同负债节奏稳健。25Q2销售净利率同比-1.53pct至9.21%，费用投放偏刚性，但收入规模下滑被动抬升费率水平，致盈利阶段性承压。其中25Q2销售毛利率同比-1.01pct至63.67%，税金及附加率同比-0.60pct至14.52%，销售费用率同比+1.59pct至22.62%，管理费用率同比+0.50pct至13.04%。此外25Q2所得税率提升至30%(24Q2所得税率为24%)，主要系高新技术企业申请有难度所致。25Q2销售回款7.49亿元，同比+17.21%，25Q2末合同负债5.98亿元，环增0.15亿元/同增1.15亿元，合同负债节奏相对稳健，经销商打款积极性较好。
    短期销售节奏彰显韧性，中长期推进大西北一体化建设。短期来看，当前白酒产业虽进入深度调整，但金徽品牌、渠道协同发力，销售节奏彰显韧性。中长期来看，金徽经营风格稳健同时不失进取，坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”战略路径，稳步推进甘青新市场一体化和陕宁市场一体化建设，进一步夯实大西北根据地市场，着力培育华东市场、北方市场为增长新引擎。
    盈利预测与投资评级：二季度升级韧性延续，回款节奏稳健，中长期持续推进大西北根据地市场一体化建设。参考25Q2报表节奏，我们更新2025-2027年归母净利润预测为3.77、4.17、4.65亿元（前值为4.08、4.65、5.35亿元），对应当前PE分别为28.1、25.4、22.8X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；宏观经济不及预期；市场竞争加大风险。

2025年中报点评：AI业绩超预期，合同负债高增

能科科技(603859)
    事件：2025年8月25日，公司发布2025年中报。2025H1公司实现营收7.38亿元，同比+4.91%；归母净利润1.11亿元，同比+18.75%；扣非净利润1.01亿元，同比+16.16%。25Q2营收4.01亿元，同比+33.99%；归母净利润0.62亿元，同比+64.64%；扣非净利润0.59亿元，同比+76.91%。业绩超出市场预期。
    投资要点
    AI业绩超预期，合同负债高增：公司收入增长主要是AI产品与服务收入实现快速增长，AI业务25H1实现营收2.11亿元，同比增长145.60%。合同负债4.05亿元，同比增长158.26%。毛利率方面，2025年H1毛利率为52.40%，同比+4.21pct；销售净利率为21.48%，同比+4.13pct。费用率方面，2025年H1销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为5.48%、5.98%、15.58%，同比分别-2.29pct、-0.37pct、+1.06pct。
    加大AI产品的研发投入，丰富“灵系列”产品：2025年上半年，公司加大AI产品研发投入。围绕AI产品的技术基础，强化“灵擎”中台的模型开发、Agent开发、数据加工和软硬件适配能力。围绕AI产品的市场应用，丰富“AI+具身产品智能化”、“AI+工业研制智能化”和“工业软件+AI智能助手”产品系列。目前公司“灵系列”产品结构得到了进一步优化、产品系列得到了进一步丰富、产品能力得到进一步提升。
    加大AI产品的应用推广，加快市场落地：公司围绕工业领域核心应用场景，以可量化、高复用性、高价值场景为重点，加大市场的推广力度。重点挖掘行业头部客户需求，引导和推动AI产品和解决方案的落地，打造标杆案例，形成规模效应。目前公司部分AI产品在企业内、企业间、行业间得到了很好的复用，在工业领域的落地取得显著进展。
    盈利预测与投资评级：公司前瞻布局AI agent业务，打造第二成长曲线，2025年H1AI业务继续保持高速增长，我们维持公司2025年-2027年营业收入为18.23亿元、21.92亿元、25.72亿元，对应增速21%、20%、17%；2025年-2027年归母净利润为2.54亿元、3.16亿元、3.94亿元，对应增速分别为32%、25%、24%，对应PE分别为42/34/27倍，维持“买入”评级。
    风险提示：相关政策不及预期、企业产品落地不及预期、市场竞争加剧。

2025年中报点评：产品结构向高附加值领域倾斜，规模效应和成本管控成果明显

鸿远电子(603267)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入10.18亿元，同比去年+22.27%；归母净利润1.84亿元，同比去年+52.96%。
    投资要点
    鸿远电子2025年上半年实现营业收入10.18亿元，同比增长22.27%：归属于上市公司股东的净利润1.84亿元，同比增长52.96%。业绩增长主要受益于高可靠领域市场需求回暖，2025年上半年核心产品瓷介电容器销售收入达5.36亿元，同比增长45.93%，占自产业务收入的80.72%；滤波器收入0.27亿元，同比大幅增长147.28%；微控制器及配套集成电路收入0.70亿元，同比增长57.61%；其他电子元器件收入0.31亿元，其中微波组件与陶瓷管壳产品收入均突破千万元；代理业务收入3.50亿元，同比下降12.24%，系公司主动优化客户结构所致。2025年上半年自产业务收入占比提升至65.34%，产品结构向高附加值领域倾斜，叠加规模效应和成本管控，推动净利润增速显著高于营收增速。
    2025年上半年公司毛利率同比提升6.32个百分点至45.72%：主要因高毛利自产业务占比提高及生产成本优化。2025年上半年销售费用率6.00%（同比+0.02pct），管理费用率6.15%（同比-0.44pct），研发费用率5.83%（同比+0.24pct），财务费用因存款收益减少转为净支出0.02亿元。2025年上半年经营活动现金流净额1.30亿元，同比增长28.33%，系存货规模及付款周期管理改善。截至2025年上半年合同负债0.59亿元，较期初增长177%，反映订单储备充足。截至2025年上半年存货账面价值7.58亿元，较期初下降4.82%，其中库存商品减值准备增至0.79亿元，存货周转效率有所提升；应收账款15.51亿元，同比增长34.02%，账期较长的自产业务收入增长是主因。
    核心竞争力强化，高可靠瓷介电容器市场地位巩固：2025年上半年，公司完成CT41A系列X8T芯片电容器等新品研发，硅基射频芯片、射频微系统陶瓷封装外壳实现小批量供货。子公司鸿立芯引入员工持股平台并增资至0.34亿元，鸿远合肥、成都蓉微分别获增资0.30亿元和0.25亿元。参与制定《低温共烧陶瓷滤波器》团体标准，电磁兼容实验室通过CNAS复审。核心竞争力方面，持续强化高可靠产品质量优势，鸿远苏州获评"江苏省智能制造示范车间"，新增光伏储能、汽车电子等代理产品线。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们基本维持先前的预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.26/4.80/5.71亿元，对应PE分别41/28/23倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）应收账款余额较大的风险；2）自产军用产品降价的风险；3）下游需求及订单波动。

2025年中报点评：持续推进产能建设，营收利润稳健增长

中航高科(600862)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入27.47亿元，同比去年+7.87%；归母净利润6.05亿元，同比去年+0.24%。
    投资要点
    业绩增长主要源于航空新材料业务收入的提升：公司2025年上半年实现营业收入27.47亿元，同比增长7.87%；归属于上市公司股东的净利润6.05亿元，同比微增0.24%。业绩增速放缓的主要原因是航空新材料业务增速略低于整体，2025年上半年该板块实现收入27.17亿元，同比增长7.89%，主要由预浸料交付量提升带动；2025年上半年航空先进制造技术产业化业务则实现收入0.29亿元，同比大幅增长83.37%，得益于冗余人员减少及成本控制。整体来看，2025年上半年公司收入结构仍以航空新材料为主，占比98.9%，先进制造板块占比虽低但恢复明显。
    公司2025年上半年综合毛利率由上年同期的37.25%微升至39.28%：主要因高毛利的航空新材料收入占比提升。2025年上半年期间费用率合计6.27%，同比下降1.18个百分点，其中销售费用率降至0.37%，研发费用率升至3.50%。2025年上半年经营性现金流净额89.44亿元，同比大增160.85%，主因中航复材票据到期回款增加。截至2025年上半年合同负债7.86亿元，较年初减少8.87亿元，反映订单预收款阶段性下降；存货127.86亿元，与年初基本持平，其中原材料与在产品略有增加，库存商品小幅下降，整体库存管理稳健。
    2025年上半年，公司核心竞争力持续巩固：中航复材新增授权专利8项，累计有效专利达330项，巩固航空复合材料领域技术领先地位；优材百慕完成波音747-400/400F及国产ARJ21-700碳刹车盘副适航取证，并启动新型号取证工作。资本运作方面，母公司以1.20亿元增资长盛科技，持股比例升至20%，布局碳纤维产业链上游；同时启动1亿元至2亿元股份回购计划，用于股权激励。此外，顺义航空产业园先进航空预浸料产能提升项目累计投入3.82亿元，进入试运营阶段，我们预计下半年将进一步提升高附加值预浸料产能。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们基本维持先前对公司2025-2027年归母净利润预测，分别为13.71/16.24/17.94亿元，对应PE分别为26/22/20倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）战略风险；2）宏观经济波动风险；3）行业竞争风险；4）采购与供应链管理风险。

2025年中报业绩点评：智能音频业务高速增长，存内计算加速落地

炬芯科技(688049)
    投资要点
    25H1营收稳步增长，销售净利率增长显著。据公司25年中报，25H1实现营收4.49亿元，yoy+60.12%；毛利率50.67%，同比上升4.21pcts；归母净利润0.91亿元，同比增长123.19%。25Q2单季营收2.57亿元，yoy+58.72%，qoq+33.98%；毛利率51.31%，同比增长4.09pcts，环比增长1.49pcts；销售净利率19.41%，同比降低0.59pcts，环比降低2.18pcts。
    SoC芯片业务实现高速增长，AIoT与无线音频市场渗透率显著提升。2025年作为端侧AI元年，AI与硬件的融合创新呈现井喷态势。在此趋势下，公司全力推进产品AI化战略转型，提供兼具低功耗与大算力优势的AI芯片解决方案。目前，公司已成功推出ATS323X、ATS362X、ATS286X三款端侧AI音频芯片，已快速导入品牌客户无线麦克风产品中上市发售，并快速上量。公司持续加大与国内外一线品牌的合作深度，在蓝牙音箱芯片市场，公司在哈曼、索尼、Bose等为代表的品牌客户不断提升市场份额，成为业内品牌的第一梯队供应商；在低延迟高音质蓝海市场，公司与大疆、RODE、猛玛等无线麦克风品牌客户保持密切的合作关系，保持领先的技术优势和市占率，与TCL、VIZIO等知名厂商合作，发力Soundbar市场，共同挖掘无线化传输全景声带来的巨大市场机遇；公司在端侧AI处理器芯片市场持续拓展，以Party音箱品类为切入点，不断提升此品类的市场份额、同时不断发掘专业音频领域新的增长机遇。
    存内计算技术商业化加速，AI芯片性能与生态持续优化。公司正推进存内计算（CIM）技术的商业化落地，第二代存内计算IP研发按计划进行，目标实现单核NPU算力倍数提升、能效比优化，并全面支持Transformer模型。同时，通过ANDT开发工具的版本升级，强化了端侧AI开发生态，便于客户模型部署，进一步巩固其在AIoT领域的技术领先地位。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司在技术积累和客户资源等方面具备显著优势，叠加产品多矩阵布局带来的业绩弹性。我们基于公司业绩公告，略微上调公司2025-2027年营业收入预测，预计实现10.00/11.87/14.85亿元（前值：9.25/11.87/14.85亿元），略调整归母净利润为1.7/2.7/3.7亿元（前值：1.9/2.7/3.7亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观环境风险，行业竞争和需求风险，研发失败风险。

2025中报点评：2025H1公司业绩稳健增长，重点推广新能源与无人驾驶领域产品

同力股份(834599)
    投资要点
    受益新能源车型需求逆势而上、无人驾驶车型发展加速，25H1业绩同比稳步增长8%。公司发布2025中报，25H1实现营收31.69亿元，同比+12.69%；归母净利润3.21亿元，同比+8.25%；扣非归母净利润3.18亿元，同比+10.09%。25Q2实现营收16.33亿元，同环比+1.10%/+6.30%；归母净利润1.34亿元，同环比-25.01%/-28.55%；扣非归母净利润1.33亿元，同环比-23.48%/-28.25%。公司上半年业绩增长主要系加速产品更新迭代，以新能源和无人驾驶为代表的车型规模化生产不断加快。利润率方面，25H1销售毛利率同比-3.19pct至19.78%，销售净利率同比-0.42pct至10.14%，销售/管理/财务/研发费用分别为0.73/0.50/0.01/1.06亿元，分别同比+34.80%/13.84%/788.84%/42.67%。分区域来看，25H1公司境内/境外分别实现营收26.77/4.92亿元，同比增幅12.85%/11.87%，主要系国内统一大市场建设及雅下水电等大基建项目落地有效拉动需求，同时公司加快海外布局，积极提升品牌国际影响力与市场份额。
    加速产品更新迭代，重点推广新能源和无人驾驶领域产品。公司深耕工程机械行业内非公路宽体自卸车领域，2025H1在宽体自卸车整车和配件销售上营收分别为29.52/1.38亿元，分别同比+12.47%/+26.55%。在新能源领域，受存量市场更新迭代以及环保政策的驱动，新能源车型的市场需求保持较高的增速。公司通过积极调整生产，缩短新能源车型的交付周期。在无人驾驶领域，公司通过与易控智驾等多家无人驾驶的开发公司的合作，推动无人驾驶产品在矿区规模化、商业化落地运行。目前，根据规模化实景测试后，无人驾驶车型大规模在露天煤矿测试，生产效率和经济效益比较乐观。
    产业链关键环节自主可控，新能源车型打开长期成长空间。1）产业链关键环节技术领先：公司历经20年发展，在工艺管理、关键零部件制造、整机装配、检测试验四方面都处于国内领先水平，能够满足多品种小批量大批次的柔性生产需求。另外公司研发投入持续增长，通过高研发投入巩固自身护城河，持续领跑自卸车行业。2）新能源车型销售增速可观：公司是最早研发新能源产品的企业之一，技术的积累、产品品质的提升，促使近年来新能源产品市场销售遥遥领先。公司生产的纯电产品、甲醇增程系列产品、CNG动力产品、LNG动力产品等产品在市场受到热捧，有望打开中长期成长空间。例如，2025H1国家能源集团新疆红沙泉二号露天煤矿在纯电无人驾驶运输领域取得突破性进展，使用的58台同力重工无人驾驶矿卡中，52台为纯电动车型。
    盈利预测与投资评级：维持公司2025-2027年归母净利润预测为9.55/10.98/12.27亿元，对应动态PE分别为11.11/9.66/8.65倍，考虑公司具有长期成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：1）国际贸易风险;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

2025中报点评：改性聚丙烯驱动业绩稳步增长，设立新加坡子公司拓展海外布局

禾昌聚合(832089)
    投资要点
    2025年上半年经营稳健，归母净利润同比增长23%。公司发布2025中报，2025H1营收/归母净利润/扣非归母净利润8.79/0.73/0.65亿元，同比+26.83%/+23.43%/+8.87%。2025Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润4.45/0.39/0.32亿元，同比+21.96%/+34.76%/+7.15%，环比+2.33%/15.04%/-5.89%。2025年上半年业绩同比增长主要系本期公司规模持续扩大，产能提升，增值税进项税加计抵减优惠政策增加所致。利润率方面，2025H1公司实现销售毛利率16.30%（同比-0.35pct），销售净利率8.26%（同比-0.24pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为0.79%/1.68%/3.51%/0.28%，同比-0.25pct/-0.36pct/+0.54pct/+0.14pct，研发费用发生额较上期增长49.84%，主要系本期开发新项目投入的研发费用增长所致。
    加大改性聚丙烯市场推广力度，25H1收入同比增长34%。公司聚焦改性高分子材料，主要产品为各种经改性的塑料粒子和塑料片材等，包括PP内外饰、ABS系列、PC/ABS系列、PA系列、LGF系列、PBT/PET系列、免喷涂等系列，广泛应用于汽车零部件、家用电器、新能源、包装、消费及电子电器等领域。分业务来看，2025H1改性聚丙烯/其他改性塑料/塑料片材实现营收7.66/0.91/0.15亿元，同比+34.38%/-6.13%/-24.99%；毛利率为15.54%/24.57%/6.42%，同比-1.08/+5.12/+2.36pct。其中，公司改性聚丙烯业务增速显著，主要系公司加大了市场推广力度。
    改性塑料行业小巨头，“汽车+家电”需求驱动产能持续释放。1）汽车：1kg改性塑料可替代2-3kg钢等密度较大的材料，而整车重量每降低10%，油耗降低6%-8%，我国乘用车单车的改性塑料使用率提升至13%，使用量达到130-160kg/辆，随着国内汽车产量回暖+新能源车渗透率提升+轻量化需求提升，车用塑料需求有望持续扩容，预计2026年将增加到210千克/辆；2）家电：改性塑料被广泛用于洗衣机、冰箱、彩电等各类家电产品的罩盖、壳体等配件，伴随国内家电消费升级和换新需求落地，家电用塑料需求亦有望边际回升。3）拓展海外布局：2025年5月，公司在新加坡成功注册成立全资子公司“新加坡禾昌”，迈出拓展海外市场、布局国际业务的关键一步，该子公司将作为辐射东南亚乃至全球市场的运营平台，承担国际贸易、海外客户开发与服务、国际供应链管理及潜在投资合作等职能，为公司的国际化发展奠定基础。
    盈利预测与投资评级：“汽车+家电”需求驱动产能持续释放，维持2025~2027年归母净利润为1.46/1.66/1.89亿元，对应最新PE为18.69/16.39/14.43倍，公司业绩有望长期稳健增长，维持“买入”评级。
    风险提示：技术迭代不及预期；市场拓展不及预期；原材料价格波动。

2025年中报业绩点评：业绩稳健增长，高速传输与车规级芯片拓展加速

龙迅股份(688486)
    投资要点
    25H1营收稳步增长，销售净利率增长显著。据公司25年中报，25H1实现营收2.47亿元，yoy+11.35%；毛利率54.88%，同比上升0.22pcts；归母净利润0.72亿元，同比增长15.16%。25Q2单季营收1.38亿元，yoy+17.42%，qoq+26.56%；毛利率55.22%，同比增长0.08pcts，环比增长0.79pcts；销售净利率31.18%，同比增长4.72pcts，环比增长5.03pcts。
    持续研发创新，完善高清视频桥接及处理芯片产品线。2025年上半年，公司继续加大研发投入，报告期内研发投入yoy+22.87%，占营收比重23.1%。报告期内，公司成功研发出主要应用于商显和安防领域的支持多输入混合信号切换的芯片，该芯片支持高刷新率和可变刷新率，最高单通道速率可达12Gbps，能够单芯片解决四个输入接口的混合信号切换的点屏与环出问题，大幅降低了终端产品的设计复杂度和生产成本，为该领域客户的产品升级提供了有力支撑。公司还升级了应用于端侧AI领域的低功耗、低延迟视频桥接芯片，相较于上一代产品，新品通过优化设计结构和更新工艺，在性能上实现跃升，功耗进一步降低，兼容性也得到显著提升，更加有利于为AI模型的训练提供实时要素。公司预计几款产品于下半年陆续投放市场并实现批量出货。
    积极拓展高速数据传输与车规级芯片市场，推动产品高端化转型。报告期内，公司在DP2.1、USB、PCIe、SATA等协议的研究开发上持续发力，并取得了阶段性进展，部分项目已进入流片阶段。产品具有高速率、高可靠性、低延迟和低误码率等特征，参与AI训练、推理运算的数据传输和储存，是提升AI系统性能的关键器件，在超算、AI智能、数据中心、消费电子等领域有着非常广阔的市场空间。汽车电子方面，针对汽车市场对于视频长距离传输和超高清视频显示需求开发的车载SerDes芯片组目前处于全面市场推广阶段，已将SerDes芯片组拓展进入eBike、摄像云台、无人机等新业务领域。公司积极推进汽车体系建设和产品认证，报告期内，新增一个产品通过汽车软件过程改进与能力评定ASPICE level2评估认证，新增2个产品通过AEC-Q100Grade2认证测试。截至报告期末，公司共有11颗桥接类的芯片通过了AEC-Q100测试认证，其中5颗产品通过Grade2认证。
    盈利预测与投资评级：作为从事高速混合信号芯片研发和销售的公司，龙迅股份在A股市场具有稀缺性。我们认为，随着AR/VR、汽车电子两大应用领域放量，公司业绩有望再上新台阶。我们基于公司业绩公告，维持公司2025-2027年营业收入预测，预计实现6.94/9.91/13.78亿元，预计归母净利润2.1/3.0/4.4亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：研发失败风险，存货减值风险，政策变化波动风险。

2025年半年报点评：业绩符合市场预期，机器人新产线落地在即

斯菱股份(301550)
    投资要点
    25H1营收同比+9%、归母净利润同比+5%、业绩符合市场预期。公司发布25年半年报，实现营收3.91亿元，同比+8.75%，归母净利润0.99亿元，同比+4.95%，扣非净利润0.95亿元，同比+9.48%。其中25Q2实现营收1.96亿元，同比-0.41%，归母净利润0.53亿元，同比+11.05%，扣非净利润0.52亿元，同比+8.15%，业绩符合市场预期。
    客户结构变化推动利润率上升：25H1公司实现毛利率34.82%，同比+1.94pct，归母净利率25.35%，同比-0.92pct，其中25Q2毛利率36.56%，同比+4.17pct，归母净利率26.94%，同比+2.78pct，主要系客户结构变化所致。分产品看，25H1制动系统/传统系统/动力类轴承分别实现营收3.14/0.50/0.21亿元，同比+13.54%/+13.47%/-27.71%，毛利率分别为34.86%/34.73%/31.52%，分别同比+3.46/-0.54/-4.25pct。分地区看，25H1海外/国内收入分别为2.72/1.20亿元，同比+14.61%/-2.58%，毛利率36.49%/31.02%，同比+3.03/-0.74pct。
    全球化布局持续深入：公司与多家全球行业头部客户持续深度合作，订单稳定性较强，同时持续推进产能升级优化，目前拥有浙江新昌和泰国大城府两大生产基地共四个现代化厂区，25H1泰国工厂第三期投资建设顺利推进，为未来新增市场需求进行储备，全球化布局进一步深入。
    积极布局机器人零部件、自动化新产线落地在即。公司依托已有的技术积淀和先发优势，聚焦谐波减速器并持续完善产品矩阵，核心设备已于2024年底陆续到位，25H1已经达到可以小批量生产的阶段。同时，公司第一条产线已投产工作并计划于25年投资第二条产线，预计年底达产。公司正积极推进机器人业务的技术储备与客户对接，未来有望成为公司新增长极。
    利息收入减少带动期间费用率上升、现金流有所下降。公司25H1期间费用0.21亿元，同比+62%，期间费用率5.71%，同比+2.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.81%/3.94%/4.96%/-5.00%，同比+0.34/-0.33/+0.58/+1.45pct，财务费用率上升系利息收入下降。25H1经营性现金流0.73亿元，同比-34.43%，其中Q2经营性现金流0.52亿元，同比-39.55%。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润为2.21/2.57/3.38亿元，同比+16%/+16%/+31%，对应现价PE分别为78x、67x、51x，机器人行业空间广阔，公司技术实力优秀，产能布局深入，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行，机器人业务不及预期等。