2023年报点评：营收增长盈利能力改善，大幅提高分红比例

麒盛科技(603610)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023全年实现营收31.0亿元，同比增长16.5%；实现归母净利润2.1亿元，同比增长625.2%。业绩符合预期。
    业绩大幅增长，利润率显著提升。（1）毛利率方面：受益于产品结构优化、美元对人民币汇率的提高、海运费下降等因素，2023年公司毛利率同比提升5.1pct至36.7%。分产品看，2023年智能电动床/床垫/配件及其他的毛利率分别为35.7%/46.6%/43.3%，同比分别+5.1pct/+8.6pct/+16.7pct；分地区看，海外/国内的毛利率分别为35.8%/54.5%，同比分别+5.5pct/+11.5pct。（2）费用率方面：公司2023年总费用率为26.5%，同比提升1.2pct；其中销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别为12.9%/9.8%/4.8%/-1.0%，同比分别为-1.9%/0.8%/-1.2%/3.5%；财务费率增加主要是汇兑损益减少导致。（3）非经营性损益方面：公司2023年公允价值变动净收益由去年的-1.2亿同比增长1.3亿至0.05亿元。
    海外核心客户稳定合作，积极拓展增量新客户。2023年公司主营业务海外营收占比达92.5%。2024年年初，公司与泰普尔丝涟（Tempur SealyInternational,Inc.）将电动床产品制造和供货协议延期至2027年3月31日，并与舒达席梦思（Serta Simmons Bedding,LLC）续签五年期电动床产品制造和供货协议。其中，泰普尔丝涟作为公司第一大客户，2021-2023年公司对其销售收入的占比分别为50.9%/47.7%/47.2%。与大客户的稳定合作为公司保持北美市场市占率优势奠定基础。同时，公司积极拓展海外新客户，2023年欧洲市场客户订单明显回暖。2024年随着欧美市场进入补库周期，需求复苏，公司海外订单有望实现稳步增长。
    深耕国内市场，“舒福德”品牌力、门店数量双增长。2022年公司作为北京冬奥会的唯一指定智能电动床供应商，趁热打铁提出了“新睡眠”的理念以及“一键入眠，睡舒福德”的广告语，深入消费者群体。2023年，公司在全国多个省、市累计开设了共计109家“舒福德”门店，提高消费者对于“舒福德”品牌的产品认知度。2023年公司主营业务国内收入同比大增55.1%至2.2亿元。
    大幅提升分红率至172%回馈股东。公司重视股东回报，2023年拟每股分红1.0元，合计拟分红金额3.5亿元，分红率高达171.6%。
    盈利预测与投资评级：公司作为智能电动床龙头，先发优势显著，内外销齐头并进。根据公司最新年报情况，我们略微上调公司2024/2025年的归母净利润预测为3.0/3.5亿元（前值为2.9/3.4亿元），预计2026年归母净利润为4.1亿元。对应的EPS为0.82/0.98/1.13元，对应的PE为14.3X/12.1X/10.4X，维持“买入”评级。
    风险提示：美国降息力度及地产复苏不及预期；中美贸易关系恶化超预期；汇率及海运费用波动风险超预期；电动床渗透率提升不及预期。

科思五问-深度解析美护原料全球龙头壁垒与路径

科思股份(300856)
    投资要点
    增长驱动：价还是量？2022年以来呈现量价齐升趋势。（1）价格：一方面结构性产品升级对价增或有持续性贡献，另一方面对于已有产品具备较强的议价权和提价能力。（2）销量：随着终端需求的恢复，产能利用率也有所恢复，首发募投项目、可转债项目和马来西亚项目等扩产计划的逐步落地也将有效扩充公司的产能规模。
    需求市场：从何增长？防晒剂全球规模超5万吨，增长驱动从欧美市场转向亚太市场。我国防晒品市场增速领先于全球，且防晒品市场增长快于护肤品整体，渗透率提升空间大。价格角度，均价更高的新型防晒剂在防晒产品中应用扩大，推动防晒剂整体均价也呈现提升趋势。
    下游客户：何种诉求？基于品牌声誉和化妆品原料丰富度考虑，下游品牌商客户对于原料安全&生产质量管控高度重视，且对于具有多品类供应能力的原料商更为青睐。从成本结构角度看，防晒剂占下游客户终端产品成本占比极低（我们预计低于1%），下游品牌商对防晒剂原料价格敏感度相对较低。
    供给壁垒：何以高筑？公司具备生产与质量管理体系优势，可满足客户的高标准要求。公司产品主要供给对于质量管控&专利等要求较高的国内外大型客户，提供质优价廉的产品，小的原料厂商从客户量级、产品品质、价格等方面和公司均不具有可比性。
    企业特点：周期&成长？成立二十余年以来，公司经营业务不断实现跨越式的发展，成长性显著，目标成为全球个人护理原料龙头。而且，基于较高的品类市占率和下游客户对价格不太敏感的特点，单个产品看价格波动有限。总体来看，我们认为公司的成长属性远大于周期属性。2023年4月，公司发布股权激励计划，业绩考核目标分为三档，对应2023~2025年营业收入分别较2022年增速CAGR不低于30%/28%/25%。股权激励计划有利于绑定核心员工利益，促进发展战略更好地落地。
    盈利预测与投资评级：公司是稀缺的化妆品原料全球龙头，需求较为旺盛、新品类推出较快，推动业绩持续高增。我们维持2024~26年归母净利润分别为9.3/11.8/14.6亿元，2024~26年归母净利润分别同增26%/27%/24%当前市值对应2024~26年PE为15x/11x/9x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、重要客户流失。

2023年年报&2024年一季报点评：24Q1业绩好于预期，把握海内外消费新趋势

春风动力(603129)
    投资要点
    公告要点：公司发布2023年年报及2024年一季报：2023Q4公司营业总收入为27.24亿元，同环比分别-0.90%/-5.45%；实现归母净利润2.06亿元，同环比分别+57.00%/-17.71%；实现扣非归母净利润为2.03亿元，同环比分别+99.70%/-18.06%。实际业绩表现略低于公司业绩预告中值。2024Q1公司营业总收入为30.61亿元，同环比分别+6.31%/+12.38%；实现归母净利润2.78亿元，同环比分别+31.97%/+34.85%；实现扣非归母净利润为2.72亿元，同环比分别+38.70%/+34.27%，Q1业绩表现好于预期。
    Q4业绩符合预期：1）营收端：四轮业务方面公司持续优化产品结构，高附加值U\Z系列产品销售持续提升，2023H2公司累计销售全地形车6.72万辆，同环比分别为-23.11%/-15.26%，全地形车单车收入为4.52万元，同环比分别-2.90%/-4.10%。分区域看，美国市场增长势能强劲；欧洲市场市占率继续保持行业第一。两轮业务方面公司持续深耕消费型细分市场，在各排量段均积极推新，2023H2共实现两轮车销量9.83万辆，同环比分别+22.26%/-0.41%，两轮车单车收入为2.23万元，同环比分别-6.71%/-3.85%。其中2023H1外销4.69万辆，同比-7.58%。2）成本端：公司在成本端强化管理，降本增效成果显著。国际海运费在Q4仍保持下探，较上年同期回落明显，中国货代运价指数（中国-北美）Q4环比回落16.8%。2023H1公司运费为1.27亿元，环比-44.9%。公司Q4销售毛利率为35.53%，同环比分别+4.61/+1.86pct。3）费用端：Q4公司费用率同环比均改善。Q4公司销售费用率环比回落4.17pct。细拆半年度变化，2023H2公司美国市场促销费用为0.93亿元，同环比分别-21.58%/-68.22%。此外公司外销占比较高且产品以美元结算为主，Q4以来美元兑人民币汇率整体处于较高位置，公司Q4财务费用为-0.17亿。出口业务稳步增长&控费效果显著，Q1业绩好于预期：1）Q1毛利率32.52%，同环比分别-1.64/-3.01pct，主要原因为中国货代运价指数（中国-北美）Q1环比提升53%，运输成本提升。2）费用率同环比均显著改善。同比而言海外库存压力降低销售费用率改善；Q1研发费用率环比-4.9pct。此外Q1财务费用同环比均下滑较多。
    盈利预测与投资评级：综合考虑市场环境影响，我们下调公司2024/2025年归母净利润预期至11/15亿元（原为13/20亿元），我们预期2026年公司归母净利润为19亿元，对应PE为18/13/11倍。鉴于公司摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海进展顺利；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率逐年攀升，同时渠道库存优化完成。我们仍然维持“买入”评级。
    风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

2023年报点评：国内+海外电网需求共振，看好公司长期稳健成长

思源电气(002028)
    投资要点
    事件：公司公布2023年年报，实现营收124.6亿元，同比+18%；归母净利润15.6亿元，同比+28%；扣非归母净利润14.2亿元，同比+22%。其中，23Q4实现营收38.8亿元，同比+10%；归母净利润4.1亿元，同比-5%；扣非归母净利润3.1亿元，同比-14%。23年毛利率为29.5%，同比+3.2pct，23Q4毛利率28.2%，同比+1.2pct，业绩符合市场预期。24年公司预计收入/订单同比分别+20%/25%，看好公司长期稳健成长。
    各项业务稳健增长，盈利能力持续提升。23年公司开关/线圈/无功补偿/智能设备/工程总承包营收分别同比+11%/23%/39%/7%/23%，实现新签订单同比+36%，各项业务均实现了稳健增长。受益于订单结构改善+持续降本增效，毛利率分别提升6.74/0.96/0.19/1.87/1.01pct。公司开关业务市场份额提升显著，23年国网输变电项目公司GIS份额（数量/金额口径）为13%/14%，子公司思源高压&如高高压收入/利润分别实现同比+3%/74%&+16%/44%，开关业务盈利能力显著提升。24年我们预计国网投资+8%，特高压+主网仍是建设重点；网外新能源建设如火如荼，公司将努力在网内提份额+新能源市场拓展大客户，24年国内基本盘有望实现订单/收入稳健增长，盈利能力有望继续提升。
    海外市场马太效应兑现业绩，持续拓品类确保长期成长。23年公司海外收入同比+16%，其中海外单机出口收入同比+11%，毛利率同比+23.13pct，毛利率提升较多我们认为可能系人民币贬值+海外电力设备涨价+原材料价格下行等因素影响。23年公司海外新增订单40.1亿元，同比+34%，公司变压器和高压开关作为主打产品积极拓展海外市场，在欧洲、中东、拉美等多个国家和地区实现突破，出海马太效应显著，24年公司海外收入/订单有望持续高增。公司持续拓展新业务，汽车电子业务成功获得车企重大定点项目，同时积极布局柔性直流输电、储能、静止同步调相机等新业务，加强长期增长潜力，经营α强。
    研发端持续投入，现金流亮眼，在手订单充沛。23年期间费用率为14.9%，同比+2.13pct。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.3/+0.8/+1.0/+0.1pct。23年经营活动现金流量净流入22.72亿元，同比+115%，现金流情况亮眼，期末合同负债14.83亿元，比年初+91.31%，在手订单充沛。公司计提烯晶碳能商誉减值1.13亿元，叠加23年股权激励费用约6400万+，大约影响归母约1.7亿+，公司经营利润质量很高。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司海外业务加速拓展，我们上修公司24/25年盈利预测分别为20.7（+0.4）/25.9（+0.6）亿元，新增26年盈利预测为30.5亿元，分别同比+32%/25%/18%，现价对应PE分别为25x、20x、17x，维持“买入”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期、国内市场竞争加剧、海外项目执行进度不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：镍冶炼产能释放出货高增长，预计24年金属价格上涨盈利改善

华友钴业(603799)
    2023年年报及2024年一季报点评：镍冶炼产能释放出货高增长，预计24年金属价格上涨盈利改善买入（维持）
    投资要点
    2023年归母净利33.51亿元，2024Q1归母净利5.22亿元，符合市场预期。2023年公司营收663.04亿元，同比增长5.19%；归母净利润33.51亿元，同比下降14.25%，符合市场预期。2024年Q1公司营收149.63亿元，同比下降21.7%，环比下降1.65%；归母净利润5.22亿元，同比下降48.99%，环比增长54.69％，符合市场预期。
    前驱体23年出货逆势高增，24年预计30%以上增长。23年前驱体出货量12.9万吨，同增31%，公司前驱体业务市占率提升明显，同比增速好于行业，其中我们预计外售11万吨+，同增30%+，24年预计出货17-18万吨，同增30%+。盈利方面，23年前驱体收入100亿元，同增1%，毛利率18%，单位毛利1.6万元/吨+，华友新能源23年净利1.2亿元，对应单吨净利0.1-0.2万元/吨，其中H2收入下降，主要系部分转为加工费计价模式，H2亏损1.3亿元，主要系计提减值损失影响，若加回，则前驱体业务盈亏平衡。
    正极材料23年同增5%，24年预计同增25%以上。23年正极出货量约9.5万吨，同增约5%，其中高镍三元占比约83%，我们预计24Q1正极出货2万吨左右，环比下降约20%，24年目标出货12万吨，同增25%+。盈利方面，公司为头部车企代工，加工费稳定，23年正极收入189亿元，毛利率7.8%，对应单吨毛利1.5-1.6万元/吨，成都巴莫全年利润5.3亿元，对应正极单位净利预计0.56万元/吨，其中23H2单位净利0.3万元/吨左右。
    华飞项目24年贡献显著增量，镍价上涨单位盈利修复。23年镍产品出货约12.6万吨，同增88%，其中预计硫酸镍出货8万吨+（含自供），电镍出货4万吨+。镍冶炼端，我们预计公司23全年出货镍14万金吨+，对应权益9万吨+，24年看，华飞有望实现满产，全年镍冶炼出货有望24万金吨左右（权益13万金吨+）。盈利端，华越23年收入68亿元，净利9.3亿元，对应MHP单金吨1.3-1.4万美元，单吨净利0.1-0.2万美元；华科23年收入53亿元，净利7.3亿元，对应高冰镍单金吨1.5万美金，单吨净利0.2万美金。24年镍价由1.6万美金小幅反弹至1.9万美金+，预计单吨净利至0.2-0.3万美金，24年全年镍冶炼预计可贡献10-20亿归母净利。
    铜价上涨，铜业务利润弹性显著。23年铜产品出货8.8万吨，同减2%，我们预计全年贡献5亿+净利；24年铜价上涨至近1万美金，公司自有铜矿4万吨，单吨成本5000美金+，我们预计24年可贡献10亿左右利润，弹性明显。23年钴产品出货4.1万吨，同增12%，其中自供1.3万吨，基本实现盈亏平衡。23年锂产品出货8235吨，同增104%，库存3293吨，津巴布韦Arcadia锂矿项目开采锂辉石运回国内，我们预计全成本10万元+，当前价格下维持盈亏平衡。
    盈利预测与投资评级：考虑金属价格影响，我们下调公司2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润35/46/57亿元（原预期24-25年为57/76亿元），同增5%/30%/25%，对应PE为14x/11x/9x，由于公司前驱体出货增速好于行业，维持“买入”评级。
    风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。

2023年报&2024一季报点评：短期业务表现承压，积极扩需求推动收入稳健增长可期

佳禾食品(605300)
    投资要点
    事件：公司公告2023年实现营业总收入/归母净利润为28/2.58亿元，同比+17%/+123%；2024Q1营收/归母净利润为5.4/0.46亿元，同比-16%/-28%。
    23年主营业务整体平稳增长，现金流表现较好。分产品看，植脂末/咖啡/植物基/其它业务（糖浆等）分别为19.26/2.61/1.06/3.61亿元，同比+10%/22%/21%/41%。1）植脂末业务4个季度同比增速为27%/57%/11%/-23%，下半年主要受大客户自建部分影响；2）咖啡业务Q1-4季度同比增速64%/46%/4%/8%，略有降速主系部分客户扩店速度不及预期以及9.9元定价对行业价格压制影响向上传导。公司销售商品收到现金31.6亿元，同比+26%，经营性现金流净额2.9亿元，去年同期1.2亿元。
    成本改善逻辑兑现，利润实现高增。2023年公司销售毛利率17.97%，同比+5.68pct，主要系原材料价格回落、公司提前锁住低价成本等综合贡献；公司Q4增加C端宣传费用，销售费用率3.13%，同比+0.36pct，综合推动销售净利率9.03%，同比+4.28pct。
    24Q1受高基数及部分需求影响，业务表现有所承压。24Q1植脂末/咖啡/植物基/其它业务营收分别为3/0.45/0.2/1亿元，同比-35%/-19%/-10%/+51%，公司反馈，咖啡业务主系23Q1高端产品基数较高和结构较高的影响，价格环比23年下半年表现正常。分渠道类别来看，工业企业较为稳定，同比+6%，主要系连锁波动较大，Q1营收2.2亿，同比-41%。盈利端，24Q1毛利率17.95%，同比+0.98pct，主系公司降本增效；销售费用率4.62%，同比+2.27pct，主要系公司费用核算结构改变及C端费用增投所致；综合推动Q1净利率8.57%，同比-1.31pct。
    主营业务市场空间仍大，扩大适销范围，积极迎合需求。展望全年，公司将继续深耕茶饮行业，拟进军餐饮门店自制饮品市场，稳定现有植脂末需求客户、扩宽海外/工业化客户需求订单，将客户自建的影响最小化，同时咖啡业务将继续加快扩产建设项目，适配需求，驱动高附加值品项如（咖啡豆等）的量增。在植脂末和咖啡内部结构提升，叠加公司持续降本增效之下，我们预计全年季度毛利率有望同比保持相对稳定。
    盈利预测与投资评级：短期受高基数叠加客户需求变化，表现有所承压；公司将维持扩宽植脂末客户&持续提升咖啡业务结构方向，长期为客户持续提供优质产品。我们调整24-25年利润为2.5/2.9亿元（前值3.6/4.6亿元），补充26年归母净利润3.6亿元，对应PE为22/19/15X，下调至“增持”评级。
    风险提示：食品安全问题，咖啡客户扩店不及预期，茶饮需求不及预期。

2023年年报点评：重大合同签订，公司管理

华秦科技(688281)
    事件：公司发布2023年度报告，实现营业收入9.17亿元元，同比增长36.45%，归母净利润3.35亿元，同比增长0.48%。
    公司战略布局逐步完善，各个业务收入稳步增长：2023年，公司实现营业收入9.17亿元，同比增长36.45%。公司规划战略布局，目前已初有成效。军用领域以隐身材料、伪装材料为基础，并推进航空航天领域相关产品发展，逐步成为有关领域核心供应商。2023年，公司在特种功能材料产品及服务相关领域营收达到88,744.09万元，航天航空零部件加工制造营收达到1,101.88万元。在民用领域，公司以高端新材料为基础，拓展到声学超材料、重防腐材料等重点工业领域材料，丰富产品种类并开拓新市场。报告期内，声学材料相关业务营收达到1,819.76万，占总营收的2%。
    公司管理层增持公司股份，提高利益相关者公司业绩信心：华秦科技于2024年1月发布《“提高增效重回报”行动方案》，其中指出部分董监高参与自2024年1月31日起6个月内增持公司股份计划，合计增持金额区间于1000～2000万元，且承诺完成后六个月内不减持。此举通过进一步增加公司核心成员与公司联系，彰显对公司长期业绩表现和未来发展的信心。同时提振员工士气，巩固现有投资者并吸引更多新资本参与。增持股份金额或用于新项目开发建设，扩大公司产业规模，完善公司产业结构。
    两大重要合同签订，国内新材料产业规模不断扩大：公司在2024年1月17日和30日宣布签订两份隐身材料销售合同，金额分别为3.10亿元和3.32亿元。这些合同预计将正面影响当期业绩。得益于军用航空和维修市场的需求增长，公司业绩有增长潜力。在政策、资本和市场三大因素的共同影响下，中国新材料产业的市场规模迅速提升，成为经济发展的重要支柱型产业。根据资料显示，我国新材料产业2022年总值达到约6.8万亿元，较十年前增长约6倍。华秦科技作为新材料领先企业，在技术和产业上有一定优势。其中隐身材料、防护材料等特种功能材料产业转化板块，技术已达到国际先进水平，未来将迅速占领市场份额。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，基于公司在隐身材料行业的领先地位以及订单周期的波动，我们略微下调公司2024-2025年归母净利润预测值分别至5.11/6.38亿元（前值6.43/8.82亿元），新增2026年归母净利润预测值7.16亿元，对应PE分别为34/27/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）下游需求及订单波动；2）公司盈利不及预期；3）市场系统性风险。

2023年报点评：业绩符合预告值，拟进行股份回购

王府井(600859)
    投资要点
    事件：2024年4月19日，王府井发布2023年年度报告，2023年公司实现营收122.24亿元，同比+13.2%；归母净利润7.09亿元，同比+264.1%，处于预告区间中值；扣非归母净利润6.36亿元，同比扭亏为盈，处于预告区间中位偏上。
    扣非净利处于预告区间中位偏上，毛利率、净利率显著回升。2023Q4公司实现营收29.59亿元，同比+26.8%；实现归母净利润同比扭亏为0.61亿元，是2019年同期的53.9%，处于预告区间中位；扣非归母净利润同比扭亏为0.46亿元，处于预告区间中位偏上。由于线下零售业态成本、费用相对刚性的特点，营收恢复带动各财务数据向好。Q4公司毛利率为44.0%，同比+6.3pcts，环比+4.6pcts；三费率为35.1%，同比-6.0pcts；归母净利率为2.1%，同比+11.5pcts；扣非归母净利率为1.6%，同比+12.3pcts。
    奥莱业态驱动增长，免税业务持续爬坡。分业态来看，2023年百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店/免税业态分别实现营收56.09/25.80/20.34/3.75/15.09/1.87亿元，同比分别+6.2%/+7.7%/+32.1%/-18.5%/+16.4%/-（免税为今年新增业务），毛利率分别为36.4%/49.4%/68.7%/14.0%/15.0%/19.2%。奥莱业态继续驱动业绩增长，收入增速/毛利率显著高于其他业态；万宁免税项目持续爬坡，因为根据与个别供应商签订的经营合同将相关收入确认由总额法变更为净额法，免税业态收入和毛利率较前期发生变化。
    拟回购股份1-2亿元，分红比例32%。公司拟使用自有资金以不高于17.50元/股（含）的价格，回购公司已发行普通股，用于减少公司注册资本，回购股份金额1~2亿元。公司拟派发现金红利2.27亿元（含税），现金分红比例32%。
    盈利预测与投资评级：王府井作为全国连锁的老牌标杆百货零售集团，获批免税全牌照后，万宁离岛免税项目“王府井免税港”投运，打造特色免税业务。在出行和消费快速复苏的背景下，离岛免税有望持续放量，未来市内免税店落地拓宽想象空间，公司营收和利润前景向好。基于新项目爬坡期拖累业绩表现，调整王府井2024/2025及新增2026年盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为8.54/10.04/11.53亿元（2024/2025年前值为10.90/14.16亿元），对应PE估值为17/14/12倍，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动的风险、免税项目业绩不及预期的风险、市场竞争加剧的风险

2023年报点评：业绩符合预期，看好公司长期发展

爱玛科技(603529)
    投资要点
    公告要点：爱玛科技2023Q4实现营业收入35.81亿元，同环比分别为+0.18%/-50.54%；实现归母净利润3.24亿元，同环比分别为-34.89%/-51.18%。2023年全年公司实现营业收入210.36亿元，同比+1.12%；全年实现归母净利润18.81亿元，同比+0.41%。
    同比高基数影响&Q4单季度费用率同环比均提升较多影响Q4业绩。1）营收端：Q4公司单季度营收同比略升，淡季影响下环比-50.5%。全年来看在行业价格战压力下公司整体销量保持稳定，共销售1074.15万辆，同比-0.29%，其中：电动自行车销量760.3万辆，同比+5.06%；电动两轮摩托车销量268.7万辆，同比-17.83%；电动三轮车销量42.67万辆，同比+63.24%，电动三轮车市场需求旺盛，销量良好；此外公司因收购格瓴新能源导致报告期内其他短出行交通产品合计的产销存大幅增长。ASP层面竞争加剧下2023年电动两轮车ASP同比微幅-1%，其他产品保持ASP提升趋势，公司2023年综合ASP为1958元，同比+1.42%。2）成本端：Q4公司单季度毛利率为19.95%，同环比分别-1.49/+3.82pct。2）费用端：Q4期间费用率同环比均上升。Q4单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.13%/3.21%/4.86%，同比分别+0.97/-0.01/+1.17pct，环比分别+1.41/+1.28/+2.51pct。3）净利端：Q4公司实现归母净利润3.24亿元，同环比分别为-34.89%/-51.18%，销售净利率9.25%，同环比分别-4.69/+0.05pct。整体表现符合预期。
    盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下调公司2024-2025年归属母公司净利润预期至22.19/27.18亿元（原为25.85/31.79亿元），我们预测2026年公司归母净利润为32.55亿元，对应PE为13/11/9倍。公司在产品方面以“科技与时尚”作为品牌主张，同时持续推进电机、控制器、电池和新材料应用等技术研发，为产品品质升级提供坚实基础。渠道层面公司持续推进渠道拓展，实施渠道下沉策略；借助数智化系统提升门店运营效率加强精细化管理；积极推动国际渠道建设，推动北美、南美等国渠道拓展工作。产品升级优化+渠道精细化管理下我们仍然维持公司“买入”评级。
    风险提示：行业总量增长不及预期；行业价格战情况超出预期

2024年一季报点评：业绩基本符合预期，单颗盈利持续恢复

蔚蓝锂芯(002245)
    投资要点
    事件：公司Q1实现营收14.3亿元，同环比+47%/-6%，归母净利0.7亿元，同比扭亏，环比+88%，扣非净利0.5亿元，同比扭亏，环比+29%，毛利率14%，同环比+5/+1pct，归母净利率5%，同环比+6/+2pct，业绩基本符合市场预期。
    Q1出货7500万颗，环降6%，单颗盈利持续恢复。锂电池方面，24年Q1贡献收入5亿元，出货7500万颗，环降6%，24年公司目标出货4亿颗，同增80%+。盈利方面，24年Q1贡献利润3200万元，对应单颗盈利0.43元，环增7%，24年看，随着下游需求的回暖，产能利用率逐步提升，单颗盈利预计恢复至0.5元。此外公司布局eVTOL、AI机器人等领域，积极挖掘具有潜力的其他应用场景。
    金属物流保持稳定增长，LED开始实现盈利。金属物流方面，24年Q1贡献收入5.7亿元，贡献利润3100万元，公司保持着3C市场的优势地位，进一步扩大新能车、5G通信等高成长市场份额，24年利润预计稳中有升。LED方面，24年Q1贡献收入3.5亿元，贡献利润600万元，随着下游需求逐渐回暖，背光显示产品占比提升，24年预计开始实现盈利，金属物流+LED业务预计贡献2亿利润。
    期间费用率有所下降，经营性净现金流高增。24Q1期间费用1.4亿元，同增15%，环降10%，期间费用率9%，同降2.6pct，环降0.4pct。Q1末公司存货15.2亿元，较年初下降19%；24Q1公司经营活动净现金流净额为4.5亿元，同增350%，资本开支为2.5亿元，同增5%。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持对公司24-26年归母净利润3.3/4.0/4.7亿元的预测（此前预测3.3/4.0/4.6亿元），同比+134%/+23%/+17%，对应PE为28x/23x/20x，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。

2023年报点评：业绩和分红稳步提升，新一期污水处理费调增22%

兴蓉环境(000598)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入80.87亿元，同比增长5.99%；归母净利润18.43亿元，同比增长13.97%；扣非归母净利润18.04亿元，同比增长14.65%；加权平均ROE同比提高0.38pct至11.86%。
    归母净利润同增14%，运营业务毛利率提升。2023年公司归母净利润增速超收入增速，主要系运营收入占比及运营业务利润率水平提升。2023年，公司运营收入占比88.23%，同增2.20pct，销售毛利率40.35%，同增1.88pct，分业务来看，1）自来水：营收24.43亿元（同比+6%，下同），毛利率44.46%（+0.18pct），售水量10.68亿吨（+5%），均价2.29元/吨（+1%）；2）污水处理：营收30.24亿元（+14%），毛利率40.15%（+1.68pct），污水处理量12.61亿吨（+6%），处理均价2.40元/吨（+8%）；3）供排水管网工程：营收9.52亿元（-11%），毛利率22.15%（-1.45pct）；4）垃圾焚烧：营收7.01亿元（+3%），毛利率40.23%（+2.27pct），焚烧发电量9.66亿度（+4%）；5）渗滤液处理：营收3.85亿元（+29%），毛利率60.11%（+9.91pct），渗滤液处理量143万吨（+5.15%）；6）污泥处置：营收3.39亿元（+8%），毛利率33.08%（+9.74pct）；7）中水及其他：营收2.43亿元（-19%），毛利率51.94%（+0.03pct）。
    积极提升分红，期待建造高峰过后自由现金流增厚及分红能力提升。从现金流来看，2023年公司经营性现金流净额33.89亿元（+2%），净现比1.79；构建固定、无形资产和其他长期资产支付的现金44.46亿元（+6%），根据公司披露的重大在建项目，截至2023年底待投入金额合计97亿元，我们预计于未来2-3年内逐步投入。从分红来看，2023年公司每股派息0.17元，分红总额5.07亿元，分红比例27.53%（+6.86pct），分红比例积极提升，对应2023年股息率2.35%（对应2024/4/20）。
    成都中心城区第五期污水处理费调增22%，带来盈利弹性。根据年报披露，成都中心城区第五期（2024-2026）污水处理服务费暂定均价2.63元/吨，同比提升0.48元/吨，涨幅22%，参照2020-2022年成都中心城区污水处理量均值7.5亿吨，排水公司所得税率15%，当成都中心城区污水处理服务价格调增0.48元/吨时，暂不考虑新项目投产及存量项目成本端变化，调价带来的利润增量约为3亿元，相较于2023年归母净利润的增幅约为17%。
    盈利预测与投资评级：公司掌握成都优质水务固废资产，成都二三圈层整合+异地扩张+环保多维布局。1）盈利：截至2023年底公司运营及在建的供水、污水、中水、垃圾焚烧发电项目规模分别为430、480、110、1.2万吨/日，在建产能投运贡献增量，2024年污水处理费调增带来盈利弹性。2）现金流：长期自由现金流增厚及分红提升潜力大。考虑2024-2026年污水处理价格调增，我们将2024-2025年归母净利润预测从20.82/22.42亿元调增为22.24/23.89亿元，预计2026年归母净利润为25.91亿元，2024-2026年同比+21%/7%/9%，对应PE为9.7/9.0/8.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示：项目建设进展不及预期，应收账期延长，资本开支上行等。

2024一季报点评：高价位带快增引领，Q1开局表现亮眼

金徽酒(603919)
    投资要点
    事件:公司公告公司2024Q1实现营收10.76亿元，同比+20.41%，归母净利润2.21亿元，同比+21.58%。
    300元以上高增超预期，省内销售快速增长。1）分产品看，百元以下/100-300元/300元以上的收入分别实现3.2/5.5/1.9亿元，同比-4%/+24%/+86%，三个价位段销售占比30%/52%/18%，相对23年收入占比分别-7pct/+1pct/+6pct。公司持续消费者培育，BC联动拓展大客户资源，Q1百元价位段以上实现高增，主系一方面23年底到24年初年会/商务礼赠、年后企业开工等场景表现较好，另一方面受益于春节期间宴席数量增加。2）分地区看，随着去年开放旅游、政府招商引资、工业企业的发展，甘肃整体恢复情况在西北区域更好，24Q1省内收入8.48亿元，同比+22.6%，高于省外表现（营收2.18亿元，同比+13%）。
    合同负债新高，现金流表现亮眼。截止Q1末公司有合同负债6.31亿元，是上市以来的高点，同比去年同期增加2亿，侧面体现渠道信心持续提升。Q1销售商品收到现金12.4亿元，同比+33.05%，经营性现金流净额3.4亿元，同比+46.60%，现金流表现较好。分红方面，公司始终强调合作共赢，除将员工和经销商纳入持股计划分享经营成果以外，分红率近三年从34%逐步提升到60%。
    净利率保持提升，市场培育亦加大力度。Q1公司销售毛利率65.4%，同比+0.4pct，主要系公司百元以上产品结构提升所致。费用方面，当前属于公司转型发展期，在品牌、人力、市场、产品及消费氛围培育上持续加大力度，春节期间相应增加品牌宣传力度，加大扫码红包、反向激励等投入，加强消费者联动性培育，销售费用率18.0%，同比+0.2pct。综合影响下，24Q1归母净利率20.6%，同比+0.2pct，保持提升。
    盈利预测与投资评级：对公司而言，短期收入增长的意义大于利润，要尽快做到体量快速且良性的增长、口碑持续放大。我们调整24-25年归母净利润4.0/4.9（前值4.8/6）亿元，增加2026年归母净利润6.0亿元，当前对应24-26年PE为24/20/16X；公司稳步向前，Q1经营情况表现亮眼，维持“买入”评级。
    风险提示：省内竞争加剧，省外开拓不及预期；经济环境持续疲软影响产品升级、食品安全问题。

2023年报及2024年一季报点评：创新驱动的业绩增长进入主升浪，创新管线布局全面

海思科(002653)
    投资要点
    事件：海思科2023年营业总收入为33.55亿元（同比+11.3%），归母净利润2.95亿元（+6.5%）；扣非净利润2.42亿元（+153.2%），23年克服反腐等行业影响实现稳健增长；一季度实现营业收入7.52亿元（+20.6%），归母净利润0.92亿元（+219.8%），扣非净利润0.30亿元（+4.4%），一季度收入端及利润端增长亮眼。我们继续看好24年业绩表现：1）环泊酚夯实ICU、麻醉维持等新增适应症定位，增长基础坚实；2）多烯和多拉由代理模式转为自营，为24年增长打下基础；3）收入增长稳健而费用高效使用，利润增长有保障；4）创新成果显著，出海授权潜力巨大。
    环泊酚品牌加速渗透，新医保适应症为24年贡献新增量：环泊酚麻醉学术地位已经稳定，截止2024Q1诱导和胃肠镜增长稳健，新增医保的麻醉维持和ICU份额提升迅速，环泊酚已覆盖超2000家医院，伴随24年药事会逐步开展将进一步贡献全年的增量市场，截至2023年年报（魔方数据），环泊酚麻醉市场占有率已由2022年的4%上升到11%，超过其他麻醉创新药竞品，23年麻醉产品收入占总收入25%。
    “麻醉疼痛+代谢+肿瘤+呼吸”四板块约24个创新药管线快速推进，24年催化丰富：
    【麻醉和疼痛】24年是商业化兑现年：环泊酚多适应症已纳入医保，美国全麻诱导预计2024年读出数据并递交NDA，儿科适应症进入Ⅰ期；21542术后疼痛有望24年底获批，其慢性肾病瘙痒完成pre-NDA，新增的口服制剂（HSK21542片）进入Ⅱ期；16149糖尿病神经痛有望H1获批，带状疱疹23年9月提交NDA。
    【代谢】降糖将获批，NASH/肥胖等推进中：7653（DPP4）为国内鲜有两周一次长效降糖产品，有望H1获批上市；31679（THRβ）24年有望进入Ⅲ期，NASH期待数据；34890（口服GLP1）处于临床1期；39297（补体因子B）进入临床阶段。
    【呼吸】DPP1潜力被低估，布局多呼吸领域：HSK31858为全球第二进度DPP1抑制剂，支气管扩张即将进入Ⅲ期，COPD、哮喘等获临床批件；39004（COPD）、44459（IPF）、HL231（COPD）等加强呼吸肺病领域布局。
    【肿瘤】前沿布局PROTAC平台、PDC平台：海思科PROTAC处于全球前列，29116（BTK）、38008（AR）、40118（EGFR）进入POC阶段，期待数据读出。
    盈利预测与投资评级：我们将公司2024-2025年归母净利润预测分别由3.16/4.31亿元，上调为4.27/5.74亿元，并新增26年预测为8.81亿元，当前市值对应2024-2026年的PE分别为68/50/33倍。2024年商业化创新药有望达4款，多个项目具有对外授权潜力，维持“买入”评级。
    风险提示：创新药放量不及预期，临床推进不及预期，带量采购风险等。

2023年年报及2024年一季报点评：Q1业绩低于预期，后续新品拓展有望恢复

振华新材(688707)
    投资要点
    2023年归母净利1.03亿元，符合市场预期，2024Q1归母净利-1.37亿元，低于市场预期。2023年公司营收68.76亿元，同比降低50.66%；归母净利润1.03亿元，同比降低91.93%；此前预告归母净利0.9-1.1亿，位于预告中值，符合市场预期。2023年Q4公司实现营收15.95亿元，同比降低60.44％，环比降低21.16%；归母净利润0.65亿元，同比降低75.54%，环比降低11.31％，低于市场预期。2024年Q1公司实现营收6.36亿元，同比降低68.28％，环比降低60.1%；归母净利润-1.37亿元，同比降低293.59%，环比降低310.12％，低于市场预期。
    24Q1出货环减50%左右，24年出货预计增长30-40%。出货端来看，23年三元正极产量3.3万吨，同减25%，销量3.2万吨，同减28%，库存3412吨，同增47%，其中我们预计Q4出货1万吨左右，环比持平；我们预计24Q1出货0.5万吨左右，环减50%左右，目前6系单晶产品占比呈增长趋势，我们预计下半年6系新产品放量，24全年出货有望实现30-40%增长。此外，钠电正极获得装车应用，23年已实现百吨级出货，我们预计24年大批量出货；高容量富锂锰基实现第一代产品量产，已成功送样下游头部客户。
    24Q1因产能利用率下降导致亏损，后续盈利有望恢复。盈利端来看，23全年三元正极单吨扣非利润近0.3万元，同比下降90%左右，其中23Q4单吨扣非利润近0.5万元，环比下降30%以上，主要系原材料锂镍价格下跌、产能利用率下降所致；我们测算24Q1单吨扣非亏损3.5万元左右，若加回存货减值，单吨扣非亏损2万元左右，主要系产能利用率和加工费进一步下降，我们预计Q2起排产恢复，随着新产品放量，24全年单吨扣非利润有望实现0.2-0.3万元左右。
    Q1末存货较年初减少，资本开支持续低位。Q1末公司存货13亿元，较年初减少30%；24Q1计提资产减值损失0.6亿元，环增217%。24Q1公司经营活动净现金流为-13亿元，同减69%，环减192%，主要系Q1应收款项融资12.5亿元，较年初增8亿元，应付账款及票据较年初减少10亿元；资本开支为0.52亿元，同减53%，环增26%。
    盈利预测与投资评级：考虑产能利用率及加工费下降，我们下调公司2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润0.7/2.5/3.6亿元（原预期24-25年为2.7/3.6亿元），同比-36%/+274%/+45%，对应PE为101x/27x/19x，由于公司24年业绩下调明显，下调至“增持”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，新产品进展不及预期。

2023年年报点评：砂粉业务快速增长，零售占比提升现金流显著改善

东方雨虹(002271)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收328.23亿元，同比+5.15%；归母净利润22.73亿元，同比+7.16%。其中，2023Q4公司实现营收74.62亿元，同比-4.76%；归母净利润-8017万元，同比-117.18%。
    零售渠道占比进一步提升，砂粉业务增长迅速。分产品看，2023年公司防水卷材/涂料/砂浆粉料业务收入分别同比+6.71%/+13.85%/+40%，砂粉业务快速增长。分渠道看，公司零售渠道实现营收92.87亿元，占比达到28.29%，同比提升5.06个百分点；工程渠道实现营收125.10亿元，同比+22.58%；直销业务收入103.68亿元，同比-19.63%。
    毛利率同比小幅提升，大额减值计提影响23年业绩。公司2023年销售毛利率27.69%，同比变动+1.92pct。分季度看，2023Q1-4公司销售毛利率分别为28.66%/29.10%/29.38%/23.01%，Q4由于工程业务年末结算等因素影响毛利率较低。2023年公司销售净利率6.97%，同比变动+0.18pct；其中Q4公司销售净利率-0.90%，主要系公司计提较多减值损失。2023年全年共计提减值损失10.39亿元，主要系公司出于谨慎性考虑对相关资产进行减值计提。
    经营性现金流同比大幅改善。公司2023年经营活动产生的现金流量净额为21.03亿元，同比增长221.58%，公司2023年继续积极开拓零售业务，业务结构持续优化，经营性现金流显著改善。1）收现比情况：2023年公司收现比101.58%，同比变动-2.92pct。2023年末公司应收账款及应收票据余额101.85亿元，同比下降10.56%。2）付现比情况：2023年公司付现比96.65%，同比变动-11.97pct，2023年末公司应付账款及应付票据余额42.97亿元，同比下降4.27%。
    盈利预测与投资评级：公司作为防水行业龙头，积极通过组织架构调整来覆盖空白市场，拓展非房地产项目，优化经营质量。同时公司积极培育新业务板块，有望通过内部资源整合和协同快速发展。公司防水主业市占率持续提升，非房板块和非防业务有望进一步打开成长空间。考虑到市场需求疲弱、减值计提风险，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测为31.98/37.18亿元（前值为45.99/56.63亿元），新增预计公司2026年归母净利润为42.05亿元，对应PE分别为11X/9X/8X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险。

2024年一季报点评：利润阶段性承压，看好长期成长能力

德赛西威(002920)
    投资要点
    公告要点：公司公布2024年一季报。2024年一季度实现营收56亿元，同环比+42%/-24%；实现归母净利润3.85亿元，同环比+16%/-34%；实现扣非归母净利润3.71亿元，同环比+27%/-38%。公司一季度收入同比高增，利润端略微承压，整体业绩低于预期。
    自主客户收入高增，新项目量产在即。2024年一季度公司收入录得同比高增长，主要系下游自主客户放量所致，2024Q1公司核心客户理想/吉利/奇瑞同比分别+44%/+55%/+88%。同时展望2024年全年，公司新项目预计逐步放量，核心客户理想L系列车型改款叠加智驾业务新客户突破有望持续增厚公司业绩。
    毛利率承压，费用端彰显规模效应。2024年一季度公司归母净利率为6.8%，同环比分别-1.5pct/-1.1pct，推测主要系公司产品结构变化导致毛利率承压所致，2024Q1公司毛利率为19.3%，同环比分别-1.8pct/-2.2pct。费用端彰显规模效应，2024Q1公司期间费用率为13.0%，同环比分别-1.2pct/+1.0pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.2pct/-0.6pct/-0.8pct/+0.4pct，环比+0.1pct/-0.6pct/+1.2pct/+0.3pct，销售/管理/研发费用率同比下降彰显规模效应，财务费用受汇兑损益影响有所提升。
    智能驾驶零部件龙头，内外共修仍旧可观。公司一季度业绩存在较大季节性因素，展望全年看公司作为智能驾驶零部件龙头依旧充分受益于智能化行业红利。2023年新项目订单年化销售额突破245亿元，其中座舱突破150亿元，智能驾驶突破80亿，为公司未来收入增长提供支撑。全球化战略明显加速，2023年公司接连取得大众、奥迪等国际客户突破，在墨西哥完成建厂，首次取得日本核心客户的智能驾驶业务定点，在横滨成立了研发中心，目前筹划在欧洲新建工厂，海外业务有望成为下一阶段公司快速成长的又一重要推动。
    盈利预测与投资评级：公司作为智能驾驶零部件板块龙头标的，我们仍然看好公司长期成长能力，我们维持公司2024~2026年营收预测为285/369/462亿元，同比分别+30%/+30%/+25%；维持2024~2026年归母净利润为22.9/30.8/39.6亿元，同比分别+48%/+34%/+29%，对应PE分别为29/21/17倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游乘用车需求复苏不及预期，乘用车价格战超出预期。

2023年年报点评：归母净利润同比+49%符合预期，分红率有所提升

重庆百货(600729)
    投资要点
    业绩简评：2023年，公司实现收入190亿元，同比+3.7%；归母净利润13.15亿元，同比+48.8%；扣除公允价值变动损益、政府补助、非流动资产处置损益等项目后，扣非净利润为11.3亿元，同比+41.7%。公司归母及扣非净利润均符合业绩预告。对应2023Q4，公司实现收入为42亿元，同比10.5%；归母净利润1.87亿元，同比+330%；扣非净利润为1.09亿元，同比+52.3%。公司拟现金分红6.0亿元，现金分红比例为45.63%。
    费用率改善，净利率有所提升：2023年，公司毛利率/销售净利率为25.7%/7.05%，同比-0.44/+2.10pct。销售/管理/研发费用率为13.75%/5.05%/0.14%，同比-1.67pct/-0.30pct/-0.02pct。公司大力推动减租降租，减租8,466万元；严格控制行销、能源费用，节约5,680万元；人工成本自2019以来持续下降；五地联采与自主招标节约成本3,535万元。
    主业分板块看：轻扩张、重提效。
    百货业态，2023年收入20.1亿元，同比+8.8%；毛利率为66%，同比+1.74pct，门店52家，同比-2家。百货加速轻代理、托管业务拓展模式，公司全年会员总数超2,000万，全业态融合促销41.5亿元。
    超市业态，2023年供应链改革，收入61.8亿元，同比-5.5%，毛利率为17.36%，同比+1.9pct；门店数152家/同比-10家，坪效0.84亿元/同比+1.3%。加强供应链改革，推动3R预制菜，探索“世纪家”超市加盟，调改建成精品超市20家，新业务发展初显成效。
    电器业态，2023年收入29.2亿元，同比+19.5%，毛利率为19.8%，同比-0.06pct。门店数41家，同比持平。成立重百璞康公司，拓展电商全渠道销售，开设品专店，延伸前端市场；改造主题门店17家。
    汽贸，2023年收入60.1亿元，同比+13%；毛利率为6.2%，同比-1.1pct；门店数38家，同比+2家。与二手车平台合作，提升业务增量；探索一店多品牌经营，建成万州、永川一店多品牌商超店。
    马上消费金融业务稳健成长，贡献投资收益：2023年，马上消费金融实现净利润19.82亿元，同比+11%；为公司贡献6.15亿元投资收益，占归母净利润比例达47%。
    盈利预测与投资评级：公司是低估值、高分红标的，公司分红率由2022年的31%提升至2023年的46%。随公司改造供应链及经营效率，有望进一步提升利润率；零售“六大卖场”和“硬折扣店”等尝试有望打开收入成长空间。我们将公司2024~25年归母净利润预期从14.6/16.1微调至14.5/15.9亿元，新增2026年预期为17.1亿元，同比增长10.2%/10.0%/7.5%，4月19日收盘价对应8/7/7倍P/E。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，终端消费需求低迷，消费金融经营及政策变动，反向吸收重庆商社落地进度仍有不确定性等

2024一季报点评：“昆中药1381”品牌打造初见成效，三大黄金单品表现亮眼

昆药集团(600422)
    投资要点
    事件：24Q1公司实现营业收入18.53亿元（-3.01%，同比，下同），实现归母净利润1.19亿元（-9.41%），实现扣非归母净利润1.13亿元（+9.11%）；业绩符合我们预期。
    “昆中药1381”品牌造势初见成效，三大黄金单品表现亮眼：“昆中药1381”作为公司重点打造的精品国药平台，24Q1公司多维度打造品牌，其中，重点产品参苓健脾胃颗粒在新春佳节分别登陆央视、湖南卫视及年度热播大剧，持续向消费者传递“每餐一包，四季健脾胃”的健康理念；昆中药舒肝颗粒“拒绝焦虑”系列短片温暖上线，并携手连锁药店及京东健康推出大型快闪活动“舒肝解压馆”，以此建立消费者与品牌间更深层次的链接，为产品持续介入情绪治疗领域奠定消费者基础。昆中药三大黄金单品，参苓健脾胃颗粒同比增长48.42%、舒肝颗粒同比增长81.72%，香砂平胃颗粒同比增长26.03%。
    “777”品牌正式推出，三七全产业链高质量发展持续推进：24Q1公司正式推出“777”品牌，777品牌以三七产品为核心，顺应“人口老龄化”“慢病年轻化”的趋势，以血塞通口服产品为基础，逐步拓展到健康管理、疾病预防、严肃治疗及病后康复等全系列产品线，并将三七应用延伸在口腔护理、美容护肤等大健康领域。“777品牌仪式的成功发布象征着昆药集团777品牌已正式开启银发健康战略新篇章。我们认为，公司“战略规划”目标明确，未来五年工业CAGR接近20%，同时华润的赋能也将带动昆药集团管理效率的提升，未来净利率有望持续提升。三大事业部发展规划持续推进，未来有望逐步释放业绩。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司24-26年归母净利润为6.1/7.6/9.7亿元，当前市值对应PE为26/21/17倍，我们看好三九在渠道上对昆药集团的赋能，亦看好昆中药作为640余年历史老字号在新时代的品牌重塑，维持“买入”评级。
    风险提示：品牌打造不及预期，行业发生重大政策变更风险等。

2023年年报点评：Q4盈利仍远超行业平均，发布股权激励增强凝聚力

湖南裕能(301358)
    投资要点
    Q4碳酸锂价格下降、盈利能力环比下滑、基本符合预期。23年营收414亿，同比-3%，归母净利润16亿，同比增长47%，扣非净利润15亿元，同比-50%，毛利率为7.7%，同比-4.8pct，净利率3.8%，同比-3pct；其中Q4营收70亿，同环比-57%/-37%；归母净利润0.4亿，同环比-96%/-87%，扣非净利润0.24亿，同环比-97%/-91%，毛利率3%，同环比-7/-3pct，净利率0.6%，同环比-5/2pct，基本符合预期。
    23年出货高增56%、份额持续扩张。公司23年销量50.7万吨，同增56%，产能利用率90%，市占率约32%，同增3.6pct，份额逆势扩张；其中Q4销量14万吨，同环比+27%/-7%，符合预期。产品结构看，23年储能占比迅速提升至28%，同比+13pct。公司绑定头部大客户，23年宁德比亚迪合计营收占比77%，且其余二线客户开始放量。23年末公司铁锂产能70万吨，4月已率先实现满产，我们预计24年出货量70万吨，同增38%，份额继续保持。后续公司将在云南和海外扩产。
    Q4单吨盈利好于行业平均、加工费触底盈利拐点可期。23年铁锂售价9.2万元（含税），同降38%，单吨毛利0.6万元，较22年下降1万元，吨净利0.3万元。Q4铁锂均价5.7万元/吨，环降32%，单吨毛利0.17万元，单吨净利0.03万元，环降86%，系部分客户Q4加工费下滑，且锂价从18万元降至10万元/吨，定价时滞致亏损，Q4行业普遍大幅亏损，而公司实现盈利，仍远好于行业平均。24Q1加工费已触底，且锂价企稳回升对盈利影响减弱，预计公司Q1单吨净利将回升，24年单吨净利0.15万元左右。25年行业产能出清，供需格局好转，龙头吨净利有望恢复至近0.3万元/吨。
    公司发布股权激励计划、目标易于完成增强公司凝聚力。拟授予1514万股限制性股票，占总股本2%，授予对象288人，涵盖董事高管及核心骨干，授予价格17.43元（收盘价50%），激励目标24年销量63万吨+、25/26年净利润超15/20亿元，预计24-27年需分摊费用0.7/0.9/0.4/0.1亿元。
    规模效应下单吨费用显著降低、经营现金流同比大增。23年公司期间费用9.4亿元，费用率2.3%，单吨费用0.2万元，同降42%，规模效应下费用显著摊薄，其中Q4费用率2.9%，环增1.2pct，单吨费用0.14万元，同环-51%/+14%。23年底存货13亿元，较Q3末下降45%；23年经营净现金流5亿元（应收款项融资43亿元，较年初增加13亿元），同增118%，资本开支27亿元，同增29%，在手现金19亿元，较年初增81%。Q4在建工程6.6亿元，较Q3末下滑50%。
    盈利预测与投资评级：考虑铁锂正极加工费下滑，我们调整24-25年归母净利润预测至10/25亿元（24-25年原预测13/27亿元），预计26年归母净利润30亿元，同比-35%/+147%/20%，对应PE为26/10/9x，给予25年15x，目标价50.1元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期、行业竞争加剧。

2023年年报点评：马朗获批兑现可期，高股息凸显配置价值

广汇能源(600256)
    事件：2024年4月19日，公司发布2023年年报。23年公司实现营收614.75亿元，同比+3.48%；归母净利润51.73亿元，同比-54.37%，基本每股收益0.7953元。23年公司计提非经常性损失6.12亿元，主要系红淖铁路23年未完成业绩承诺业绩，公司作为承诺方对其补偿5.61亿元。23年公司扣非净利润55.41亿元，符合预期。分红方面，23年公司拟派发现金红利0.7元/股（含税），拟分配现金红利45.47亿元，分红比例87.90%，按照4月19日股价计算股息率8.79%。
    煤炭产销量稳步增长，马朗复产有望增厚利润。产销量方面，23年煤炭产量2637万吨，同比+9.59%；煤炭销量3099万吨，同比+16.07%。价格方面，公司吨煤售价519.33元/吨，同比-8.87%，；同时，由于运费及物流服务费等成本提升，吨煤成本339.20元/吨，同比+6.68%。受煤炭价格中枢下移影响，23年煤炭分部营收147.25亿元，同比-3.24%；毛利51.07亿元，同比-24.08%，煤炭毛利率34.68%，同比-9.53pct。此外，公司持续推进马朗煤矿手续办理，目前马朗煤矿的相关核准手续已提交至国家发改委和能源局，预计24年5月底前完成手续办理，马朗煤矿复产将为公司贡献业绩增量。
    受气价回落&煤化工装置检修影响，天然气、煤化工板块业绩下滑。（1）煤化工：23年煤化工产品单吨销售均价2842元/吨，同比-0.13%；单吨销售成本2169元/吨，同比+16.83%。此外，煤化工产品产量210.94万吨，同比-7.80%；煤化工产品销量269.65万吨，同比-12.55%。其中，受蒸汽锅炉轮检影响，23年公司甲醇产量91.09万吨，同比-19.13%；煤化工副产品产量31.00万吨，同比-20.35%；煤制LNG产量41.46万吨，同比-26.05%。受此影响，23年煤化工板块毛利18.12亿元，同比-40.54%。（2）天然气：价格方面，受能源价格回落影响，23年公司天然气均价6236元/吨，同比-20.20%；销量方面，天然气销量615.26万吨，同比+33.80%。毛利方面，天然气毛利31.25亿元，同比-56.73%。
    拟派发现金分红45.47亿元，分红比例约87.90%，高股息凸显长期配置价值。公司2023年计划派发现金红利0.7元/股（含税），即合计现金分红45.47亿元，分红比例约为87.90%，按照4月19日收盘价，计算得2023年股息率高达8.79%，我们认为高分红带来的投资确定性为公司未来估值抬升提供有力支撑。
    盈利预测与投资评级：我们下调公司24-25的归母净利润预测，由原来的80.21和91.71亿元分别下调至73.9和79.8亿元，新增26年盈利预测81.35亿元，24-26年EPS分别为1.13/1.22/1.24元/股，对应PE分别为7.07/6.55/6.42倍。再者，从股息率角度我们预期公司股息率有望降低至5.5%左右水平，按照当前股息率8.79%计算，尚有近60%股价涨幅空间。因此考虑公司兼具稳定成长和高股息避险属性，我们维持公司“买入”评级。
    风险提示：煤炭下游需求不及预期；天然气价格不及预期；煤矿项目投产进度不及预期。

2023年报及2024年一季报点评：业绩快速增长，隐形眼镜占比提升

爱博医疗(688050)
    投资要点
    段落提要：2023年全年实现营业收入9.51亿元（+64.14%，同比，下同），实现归母净利润3.04亿元（+30.63%），实现扣非归母净利润2.89亿元（+38.96%）。2024年一季度实现营业收入3.10亿元（+63.55%）、归母净利润1.03亿元（+31.26%），扣非归母净利润0.99亿元（+31.70%）。2023年业绩符合我们预期，2024年一季报业绩超我们预期。
    毛利率由于收入结构变化略有下降。2023年毛利率为76.01%，2024Q1毛利率为71.61%。分产品来看，2023年人工晶状体实现营收5.00亿元（+41.67%），毛利率89.23%（-0.31pct），收入占比52.51%；“普诺瞳”角膜塑形镜实现营收2.19亿元（+26.03%），毛利率85.13%（-1.11pct），收入占比23.00%；其他近视防控产品实现营收0.57亿元（+166%），毛利率68.77%（-3.62pct），收入占比6.03%。
    隐形眼镜业务第二增长曲线打开。2023年实现营收1.37亿元（+1505%），毛利率26.63%（+40.52pct），收入占比14.36%。2023年隐形眼镜销售量达6037万片，平均出厂价2.3元/片。公司在隐形眼镜领域已布局多年，沉淀了丰富的产品和产线经验，通过并购天眼医药、福建优你康、美悦瞳快速提升产能、拓展隐形眼镜市场，目前彩片产线处于满产状态，并依托公司研发优势持续提升产线效率。我们预计随着产能释放、良率提升，公司隐形眼镜业务未来毛利率有望进一步提升。
    持续加强研发投入，新品临床进展良好。2023年公司研发投入总额达1.3亿（+61.23%），其中费用化研发投入0.94亿（+41.96%），资本化研发投入0.39亿（+140.19%）。2023年内，公司有晶体眼人工晶状体（PR）已申报注册，非球面三焦散光矫正人工晶状体、非球面扩景深（EDoF）人工晶状体等临床项目加速推进，进展良好。我们预计PR晶体有望2025年为公司带来新增量。
    盈利预测与投资评级：考虑到宏观环境及消费较为疲软，我们将2024-2025年归母净利润由4.21/5.83亿调整至4.00/5.11亿，2026年归母净利润为6.42亿元，当前市值对应PE为36/28/23倍，我们看好公司作为国内眼科医疗器械创新者未来的发展，维持“买入”评级。
    风险提示：隐形眼镜毛利率提升不及预期风险，角膜塑形镜竞争加剧风险，新品上市进展不及预期风险，人工晶体销量不及预期风险等。

2023年报点评：业绩符合预期，改革成效显著

燕京啤酒(000729)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报，全年实现营收142.1亿元（yoy+7.7%），归母净利润6.4亿元（yoy+83.0%），扣非归母净利润5.0亿元（yoy+84.2%），非经常性损益波动主要为政府补助增加所致。23Q4单季度营收18.0亿元（yoy-4.4%），归母净利润为-3.1亿元（上年同期为-3.2亿元），扣非归母净利润-3.7亿元（上年同期为-3.6亿元），公司业绩高于此前预告中枢，减亏收效显著。
    啤酒业务量价齐增，U8保持高增长。2023年公司啤酒业务收入同比增长7.5%，其中吨价同增2.8%至3,322元；销量达394万千升，同增4.6%，大单品U8同比增长超36%，销量达53万千升。分结构看，2023年公司中高端产品收入同比增长13.3%，收入占比啤酒整体达66.3%（yoy+3.4pct），毛利率43.9%（yoy-1.9pct）；普通产品收入同增-2.3%，毛利率29.0%（yoy+3.0pct）。2023Q4单季公司销量因淡季现饮市场需求走弱同比-2.4%，预计吨价-2%，预计U8延续良好增长势头。分区域看，2023年公司主力市场华北地区收入同比增长7.5%，华南/华东/华中地区收入分别+6.8%/35.6%/-10.5%，全年经销商数量达8,534家（同比2022年净增261家）。
    改革成效持续兑现，盈利表现亮眼。2023年公司整体毛利率达37.6%（yoy+0.2pct），全年销售/管理/研发三项费用率分别同比-1.3/+0.7/-0.1pct。公司优化持续，2023年员工数量为21,405人（同比减少2,303人），辞退福利增加1.38亿元，相关一次性费用增加致管理费用率同比提升。分子公司看，桂林漓泉/福建惠泉收入同比增长6.2%/持平，净利率分别增长2.9pct/1.4pct。2023年公司整体净利润8.55亿元，其中漓泉&惠泉净利润7.41亿，其他子公司近年来首次转盈，实现净利润1.14亿元。2023年公司整体所得税率17.7%（yoy-3.2pct），减亏成效显著，2023年公司归母净利率达4.5%（yoy+1.9pct）。
    盈利预测与投资评级：展望2024年，我们预计U8大单品保持良好增长，燕京V10、漓泉1998、鲜啤2022、新雪鹿等多元大单品矩阵带动公司量价齐升。公司将进一步推动产研销改革，优化供应链，改革减亏成效有望持续兑现。我们维持公司2024-26年归母净利润预测9.0/11.7/14.3亿元（2024-26年归母净利润增速为40%/30%/22%，对应净利率分别为5.8%/7.1%/8.2%），最新收盘价对应2024-2026年PE为31/23/19倍，看好公司长期成长性，盈利能力仍有较大提升空间，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，现饮场景复苏不及预期，改革成效不及预期，食品安全，原材料成本波动。

23年年报业绩点评：业绩符合预期，盈利能力持续提升

华测导航(300627)
    事件：公司发布2023年年度报告
    业绩符合预期，盈利能力持续提升：23年全年公司实现营业总收入26.8亿元，yoy+19.8%，归母净利润4.5亿元，yoy+24.3%，扣非归母净利润3.7亿元，yoy+31%，业绩符合预期。营收增长主要系公司积极拓展行业应用、打造公司品牌影响力及大力开拓海外市场。从费用端来看，23年公司研发投入4.6亿元，yoy+14.7%，研发费率/销售费率/管理费率分别为17.3%/19.7%/7.4%,yoy-0.7/-0.3/-0.8pcts，公司继续加大研发投入，构筑核心技术壁垒，同步细化经营管理，持续降本增效。从利润端来看，23年公司毛利率为57.8%，yoy+1.1pcts，净利率16.6%，yoy+0.5pcts，主要系23年公司积极采取采购、研发等综合降本策略，优化产品设计，自研核心元器件，持续提升产品竞争力。同时，公司23年派发现金分红3.5元/10股，并计划未来三年满足条件时每年现金分红比例不少于15％，重视对投资者的合理投资回报。
    积极拓展海外市场，持续深耕行业应用：1）市场方面，23年公司国外市场实现营收7.2亿元，同比增长47.5%。公司积极寻求海外业务发展机会，建立了强大的经销商网络，向海外市场推广高精度定位导航智能装备和系统应用及解决方案。2）行业应用方面，23年公司资源与公共事业板块营收11.3亿元，yoy+41.3%；机器人与自动驾驶板块营收1.6亿元，yoy+61.6%；建筑与基建板块营收9.7亿元，yoy+5.3%；地理空间信息板块营收4.3亿元，yoy+0.7%。公司持续探索和深耕高精度定位技术所应用的有持续增长潜力的朝阳行业，基于核心高精度定位技术，持续更新传统RTK产品，并对下游解决方案进行业务拓展。
    持续完善两大平台，研发驱动四大板块：1）公司围绕高精度导航定位技术核心，逐步构建高精度定位芯片技术平台、全球星地一体增强网络服务平台两大核心技术护城河。公司研发并量产了高精度GNSS基带芯片“璇玑”、多款高精度GNSS板卡、模组、天线等基础器件，实现了核心技术自主可控。公司攻坚SWAS广域增强系统核心算法，打造全球星地一体增强网络服务平台，实现空地一体化增强服务。2）公司坚持研发投入，围绕高精度定位技术核心，已经形成有技术壁垒的核心算法能力，具备高精度GNSS算法、三维点云与航测、GNSS信号处理与芯片化、自动驾驶感知与决策控制等完整算法技术能力，打造了物联网与云服务平台、空间信息应用软件、各类解决方案与系统集成等。
    盈利预测与投资评级：建筑与基建行业需求略低于预期，但我们看好公司作为国内高精度定位龙头公司，基于核心技术横向拓展多场景业务，海外业务快速发展，盈利能力持续提升。我们适当调整预期，预计公司2024-2026年归母净利润5.9/7.4/9.2亿元（24/25年前值为6.3/8.5亿元），当前市值对应PE分别是25/20/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汇率风险、新品开发进度不及预期风险、市场竞争激烈。

2023年年报点评：储能持续高增，业绩符合预期

亿纬锂能(300014)
    投资要点
    Q4股权激励费用计提影响增速，业绩符合预期。公司23年实现营收488亿元，同增34%，归母净利40.5亿元，同增15%，扣非净利27.6亿元，同增2%，毛利率为17%，同增0.6pct；其中Q4营收133亿元，同环比+10%/+6%；归母净利6.3亿元，同环比-26%/-51%，扣非净利6亿元，同环比+16%/-33%，主要由于股权激励费用影响4.5亿元，毛利率18%，同环比+0pct/-0.6pct，处于预告区间偏下，基本符合预期。
    23年出货同比增长80%，24年预计同比增长65%至90gwh。公司23年动储收入403亿元，对应电池出货54GWh，同增80%，均价0.84元/Wh(含税，下同)，同降20%。其中，动力收入240亿元，同增31%，出货量28gwh，对应均价0.97元/wh，同降13%；储能收入163亿元，同增73%，出货量26gwh，对应均价0.7元/wh，同降22%。23Q4动储电池收入108亿元，出货18gwh，其中动力8.5gwh，储能9.7gwh，对应动储均价0.67元/wh，环降15%。24Q1预计出货近15GWh，同增50%+，全年出货有望达90gwh，同增65%，其中储能翻番同比增长至50gwh，动力同比40%增长至40gwh。
    23年电池盈利0.03元/wh，储能盈利大幅提升。23年公司电池毛利率15.4%，同增0.8pct，单wh净利润超0.03元，贡献17亿元利润；其中储能毛利率17%，同增8pct，对应单wh毛利0.11元；动力毛利率14.4%，对应单wh毛利0.12元。Q4动储毛利率15%，单wh毛利0.09元，净利0.03-0.035元/wh（加回股权激励费用）。考虑24年公司储能占比进一步提升，且均价预计降至0.65元/wh以内，预计24年盈利水平微降至0.02-0.03元/wh，贡献利润20-25亿元。
    消费业务维持稳定，小圆柱需求明显回升。消费电池23年收入84亿元，同降2%，毛利率23.7%，同增1pct，预计贡献利润10亿元；其中锂原电池预计收入22亿，同比微增；消费类锂电收入61亿，同比微降。24年圆柱预计出货同增50%至10亿只，带动消费类锂电利润同增40%至7亿元。此外，思摩尔23年利润同降34%至16.5亿元，贡献5.1亿元投资收益，预计24年同比微增。
    经营性净现金流大增，在建工程大幅转固，其他收益季度减少。23年公司其他收益18亿元，同增74%，其中Q4达2.6亿元，环降38%；费用51.47亿元，期间费用率10.6%，同减1.2pct，其中Q4费用率14%，环增4.4pct。23年底存货63.2亿元，较Q3末下降28%；23年经营活动净现金流净额87亿元，同增203%，资本开支50亿元，同减64%，在手现金105亿元，同增17%。Q4在建工程140.53亿元，较Q3末减少60亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争加剧，我们下修24-25年归母净利预测至47.8/63.6亿元（原预测52.6/66.7亿元），新增26年归母净利预测80.1亿元，24-26年同增18%/33%/26%，对应PE15/11/9x，考虑公司大圆柱、大铁锂放量在即，给予24年22x，目标价51元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。

2023年报&2024一季报点评：医药医学板块短期影响业绩增速，多元化+国际化布局推进

华测检测(300012)
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现归母净利润9.1亿元，同比增长0.83%，业绩近预告中值。2024年Q1公司实现营收11.9亿元，同比增长6.7%，归母净利润1.3亿元，同比下降8.1%。
    投资要点
    业绩增速短期受到医药医学板块影响，工业、消费品测试增速亮眼
    2023年公司实现营业总收入56亿元，同比增长9%，归母净利润9.1亿元，同比增长0.83%，单Q4营业收入15亿元，同比增长0.5%，归母净利润1.7亿元，同比下降29%，Q4利润增速下滑，我们判断系医药医学板块景气下行影响。分业务，工业测试与消费品测试表现亮眼：（1）生命科学板块收入25亿元，同比增长9%，受土壤三普开展延后至2024年的影响。（2）工业测试板块收入11亿元，同比增长21%，（3）消费品测试板块收入10亿元，同比增长37%，受益于汽车等细分赛道需求增长，（4）贸易保障板块收入7亿元，同比增长6%，受机场消杀业务减少影响，（5）医药及医学服务板块收入3亿元，同比下降39%，受感染类业务减少、医疗专项整治行动影响业务拓展，增速有所下滑。2024年Q1公司实现营业总收入12亿元，同比增长7%，归母净利润1.3亿元，同比下降8%，仍受到医药医学板块基数与半导体检测兑现的影响。
    受细分市场竞争加剧、新业务整合爬坡影响，盈利能力略有下降
    2023年公司销售毛利率48.1%，同比下降1.3pct，销售净利率16.5%，同比下降1.5pct。分业务，生命科学/工业测试/消费品测试/贸易保障/医药及医学服务毛利率分别为47.9%/43.6%/44.8%/64.6%/39.0%，同比分别变动-1.2/3.0/-3.8/-1.3/-7.2pct，我们判断毛利率下降系细分市场竞争加剧、新业务仍在整合爬坡期影响。2024年Q1公司销售毛利率45.3%，同比下降1.9pct。销售净利率11.0%，同比下降2.3pct。2023年公司期间费用率31.7%，同比提升0.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.1%/6.1%/8.4%/0.0%，同比分别变动0.48/0.17/-0.05/0.20pct，费用率有所提升。
    多元化+国际化布局推进，看好检测龙头发展前景
    我国检测行业小散弱现象明显，头部企业有望凭借资金、管理优势吸收整合资源，保持持续增长。2022年底以来华测陆续并购蔚思博（芯片检测）、希派科技（计量校准）、安徽风雪网络（数字化）等标的，设立实验室，前瞻性布局半导体芯片、新能源、医药医学、低空经济等战略新兴领域，打造第二成长曲线。其中，公司已在深圳、广州、上海等航空及低空经济产业集群布局产能，可为民用有人驾驶和无人驾驶航空器等提供包括物理类、化学类试验。此外，公司稳步推进国际化，将以新加坡为海外运营总部，铺开在东南亚及其他地区的业务，为可持续发展提供新增长点。
    盈利预测与投资评级：公司业务阶段性受医药医学下游景气度影响，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测为10.6（原值12.9）/12.3（原值15.4）亿元，预计2026年归母净利润14.3亿元，对应PE为19/16/14倍，维持“增持”评级。
    风险提示：地缘政治风险、原材料价格上涨风险、海外市场拓展不及预期

2023年报点评：研学业务进展顺利，现金分红金额大幅提升

山东出版(601019)
    投资要点
    事件：公司发布年报，2023年营收和利润双增长，业绩基本符合预告。2023年营收同比增长8.2%至121.5亿元（预告值为120.3亿元），归母净利润同比增长41.1%至23.8亿元（预告值为23.7亿元）；扣非归母净利润同比增长6.5%至15.7亿元（预告值为16.0亿元）。2023年非经常损益为8.0亿元，主要包括非流动性资产处置损益3.4亿元，因税收和会计的调整对当期损益产生的一次性影响2.7亿元，计入当期损益的政府补助1.0亿元等。
    主业营收平稳增长，教材教辅毛利率稳定：（1）2023年教材教辅营收同比增长7.1%至100.3亿元，毛利率同比增长0.4pct至33.7%。公司不断丰富教材教辅品类，2023年新增42个品种共455册。中职教材教辅业务取得显著增长，2023年公司中职教材教辅征订码洋同比增长96.1%至1.9亿元。（2）一般图书营收同比增长3.5%至18.6亿元，一般图书销售量同比增长23.8%，实洋占有率达1.39%。
    研学文旅业务营收超3亿元，积极布局中老年高端文旅：2023年公司的研学文旅业务实现营业收入3亿多元，同比增长4倍以上，全年共组织出团超过6000次，服务了超过70万人次。（1）研学方面，打造了具有特色的研学营地集群，2023年9月“中华传统文化国际研学实践教育营地”正式开营，临沂“沂蒙红色教育研学综合实践营地”、日照“新华爱书客1971研学营地”、青州市人工智能学习体验中心已投入运营。（2）文旅方面，公司于2023年初收购了山东老干部之家杂志社和红叶旅行社，积极布局老年研学旅行、老年康养和老年高端文旅等业务；2023年10月，与山东省委老干部局签订战略合作协议，在老年服务和文旅研学等方面开展合作。
    分红金额大幅提升，股息率高达5.2%：公司拟向全体股东每10股派现金股利5.60元（含税），预计分配现金股利11.7亿元，现金分红率为49.2%，分红绝对值同比大幅提升43.2%。根据山东出版2024/04/18收盘价计算的股息率高达5.2%。
    盈利预测与投资评级：由于所得税优惠于2023年底到期，我们将公司2024-2025年归母净利润预测值从19.9/21.5亿元下调至16.5/17.9亿元，并预计2026年归母净利润为19.0亿元；当前股价对应2024-2026年PE分别为14/13/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：税收政策变化风险，市场竞争加剧风险，市场需求变化风险，新技术新媒体冲击风险。

2023年年报点评：归母净利润同比+65%符合预期，利润率大幅改善

致欧科技(301376)
    投资要点
    业绩简评：2023年，公司实现收入60.74亿元，同比+11.3%；归母净利润为4.13亿元，同比+65.1%；扣非净利润为4.32亿元，同比+71.8%。公司的归母净利润和扣非净利润略高于业绩预告区间中位数。对应2023Q4，公司实现收入19.4亿元，同比+45%；归母净利润1.26亿元，同比+60.6%。公司拟分红2.0亿元，占归母净利约48%。
    受益于原材料成本下降+航运价格回落，公司利润率增长较快：2023年，公司毛利率/销售净利率为36.32%/6.80%，同比+4.67/2.21pct。利润率改善主要受益于①市场及生产效率调节和PPI下降，出厂价优化；②欧美集运航线价格下降。2023年销售/管理/研发费用率为23.2%/4.0%/1.0%，同比+1.2/+0.8/+0.16pct，基本保持稳定。2023Q4，公司毛利率/销售净利率为35.2%/6.52%，同比+2.2/+0.6pct；销售/管理/研发费用率分别为23.9%/4.3%/0.6%，同比+1.3%/+0.7/-0.5pct。
    分地区及渠道：主力区域欧洲增长较快，线下渠道有望成为新增长点：分地区看，2023年公司欧洲/北美/日本/其他地区实现收入37.3/21.7/0.5/0.4亿元，同比+22%/-3%/+3%/+52%。分渠道看，2023年公司亚马逊渠道实现收入41.0亿元，同比+13%，亚马逊仍是公司最大渠道，收入占比达68.55%。线下B2B实现收入4.2亿元，同比+22%，占比达7%，主要受益于公司加强欧美地区的线下业务拓展。2023年公司成功拓展SHEIN、TikTok Shop、Mercado Libre（美客多）、Fressnapf等线上零售平台，有望在未来贡献增量。
    分品类看：家具缺货影响2023H1销售，期待2024年恢复。2023年，公司家具系列收入为27.1亿元，同比+4.8%，2023H1家具类由于铁木和板材类产品受招标转厂等因素的影响，产能无法完全满足需求出现缺货，影响增速，产能问题已在2023H1得到解决。家居系列2023年收入22.9亿元，同比+22%，家居在欧洲稳健增长，部分品类在北美市场取得一定竞争优势，维持较快增速。宠物系列2023年收入5.1亿元，同比+37.3%，主要受益于新品表现出色。庭院系列2023年收入4.7亿元，同比-12.3%，主要因2023年夏季天气因素及市场体量总体下滑所致。
    盈利预测与投资评级：公司是家居品类品牌跨境龙头企业，坚持品牌化经营，质地优秀，已形成家居SONGMICS、家具VASAGLE及宠物Feandrea三大品牌。未来随着跨境电商行业增长、及公司品牌建设逐渐深化，有望持续增长。考虑公司缺货有望缓解及利润率表现较好，我们将公司2024~25年归母净利润预测从5.1/6.1亿元上调至5.2/6.2亿元，新增2026年预测为7.3亿元，同比+25%/+20%/+18%，对应4月18日收盘价为20/16/14X。
    风险提示：海运价格波动、跨境经营风险、新品类性能渠道不及预期等。

2023年报及2024Q1业绩点评：业绩超预期，多品牌增长势能强劲

珀莱雅(603605)
    投资要点
    2023年及2024Q1业绩超预期高增。2023年公司实现营收89.0亿元（同比+39.5%，下同），归母净利11.9亿元（+46.1%），扣非归母净利11.7亿元（+48.9%），其中2023Q4实现营收36.6亿元（+50.9%），归母净利4.5亿元（+39.1%），扣非归母净利4.5亿元（+43.9%）。公司年末拟每10股派发现金红利9.1元，叠加中期分红及回购，23年累计现金分红率为45.98%。2024Q1公司实现营收21.8亿元（+34.6%），归母净利3.0亿元（+45.6%），扣非归母净利2.9亿元（+47.5%），业绩持续高增。
    大单品增速亮眼，子品牌高增延续。（1）分品牌看，2023年①主品牌：珀莱雅实现营收71.8亿元（+36.4%），维持快速增长。公司继续夯实大单品策略，大单品整体销售占珀莱雅品牌销售额超半数，各系列增速均较为亮眼：双抗/红宝石系列同比均实现翻倍以上增长、源力系列增速亦较为靓丽；②子品牌：彩棠/OR/悦芙媞分别实现营收10.0/2.2/3.0亿元，分别同比+75.1%/+71.2%/+61.8%，多点开花增势可喜。（2）分渠道看，2023年公司线上/线下分别实现营收82.7/6.2亿元，营收占比分别为93.1%/6.9%，分别同比+43.0%/7.4%。其中，线上直营引领增长（+50.7%）。
    盈利能力稳中有升，费用管控较好。①盈利能力：2023年公司毛利率/销售净利率分别为69.9%/13.8%，分别同比+0.2pct/+0.8pct。2024Q1公司毛利率/净利率分别为70.1%/14.4%，分别同比+0.1pct/+0.7pct，盈利能力均呈现改善趋势，毛利率增加主要系线上直营占比提升。我们预计24年毛利率/销售净利率仍将维持较高水平；②期间费用率：2023年公司期间费用率为51.0%、同比+0.9pct，主要系销售费用+1pct（宣传推广费增加所致）。2024Q1期间费用率为53.0%、同比1.6pct，其中销售费用率提升较多（+3.6pct），管理/研发费用同比-1.4/-1.1pct。
    盈利预测与投资评级：公司是国内组织灵活、效率领先的大众化妆品集团，在天猫，抖音等多电商平台销售排名领先，展现其强品牌力，多系列大单品矩阵战略推进顺利，未来经营韧性可期，我们将公司2024-25年归母净利润预测由13.5/16.5亿元上调至15.1/18.7亿元，新增2026年归母净利润预测22.9亿元，对应2024-2026年PE分别为27/22/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。

2023年报&2024年一季报点评：业绩超市场预期，盈利能力持续提升

伊之密(300415)
    投资要点
    国内外市场需求共振，2024Q1业绩超市场预期：
    2023年公司实现营收40.96亿元，同比+11.30%；实现归母净利润4.77亿元，同比+17.66%；实现扣非归母净利润4.56亿元，同比+23.44%。其中2023Q4单季度实现营收11.56亿元，同比+38.27%；实现归母净利润1.12亿元，同比+43.55%。收入端和利润端有较好的增长，主要系公司推出新产品、改变销售策略、优化供应链管理，市场份额进一步提升。1）分产品营收来看，公司注塑机营收微增，压铸机和橡胶机营收增长稳健：2023年注塑机/压铸机/橡胶机营收分别为27.6/7.8/1.8亿元，同比分别+3.86%/35.44%/31.96%；2）分下游来看，2023年汽车/3C/家用电器行业的营收占比分别为27.87%/13.52%/6.74%，同比分别+2.62pct/+2.22/-2.76pct，其中汽车行业营收占比上升主要系新能源车对大型压铸机及注塑机需求增加，3C行业营收占比上升主要系2023H1以来消费电子行业复苏导致。
    2024Q1公司实现营收9.55亿元，同比+11.72%；实现归母净利润1.16亿元，同比+28.83%，业绩超市场预期，主要系国内制造业复苏且海外出口依旧保持高景气。
    盈利能力持续提升，费控能力基本维持稳定：
    2023年公司销售毛利率为33.3%，同比+2.1pct，盈利能力有所提升，主要系①2023年公司推出毛利率更高的新产品；②原材料价格逐步下降；③人民币贬值带来汇兑收益增加。分产品来看，公司注塑机/压铸机毛利率分别为33.30%/34.95%，同比分别+2.83%/+4.32%。2023年销售净利率为12.0%，同比+0.5pct。公司期间费用率由2022年的20.4%小幅上升至2023年的20.6%，同比+0.2pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别-0.2pct/+0.4pct/-0.3。2024Q1公司销售毛利率为34.8%，同比+2.5pct；实现销售净利率为12.4%，同比+1.4pct，盈利能力持续提升。
    加大研发投入，加速拓展广阔的海外市场：
    1）持续加大研发投入：2023年公司总计投入研发费用2.1亿元，同比增长17.6%，占营收比重达5.2%，研发成果卓著。其中包括SKIII产品系列精密伺服注塑机全面上市，超大型注塑机8500T正式出机并交付客户，超大型压铸机LEAP7000T成功交付长安汽车等。
    2）加速拓展海外市场：公司海外业务继续稳健增长，公司海外收入占比由2022年的24.76%提升至2023年的26.72%，同比+2.0pct。公司通过“HPM”品牌，开拓北美及欧洲市场，发挥“YIZUMI”和“HPM”的双品牌优势，巩固现有国际市场，开拓有潜力的新市场，全面打造伊之密品牌国际化形象。目前，公司已有超过40多个海外经销商，业务覆盖70多个国家和地区。
    盈利预测与投资评级：因制造业复苏进程略低于我们预期，因此下调公司2024-2025年归母净利润分别为6.25（原值6.74）/7.73（原值8.38），预计2026年归母净利润9.43亿元，当前股价对应动态PE分别为17/14/12倍，考虑到公司较高的成长性，维持“增持”评级。
    风险提示：行业景气度不及预期、注塑机海外拓展不及预期、原材料价格上涨风险。

2023年报点评：扣非净利超预告上限，赴岛游维持高景气

海南机场(600515)
    投资要点
    事件：2024年4月18日，海南机场发布2023年年度报告。公司2023年全年实现收入67.62亿元，同比+44%；归母净利润9.53亿元，同比-49%；扣非归母净利润扭亏为4.67亿元。
    扣非归母净利润超预告范围上限：2023年Q4收入为22.25亿元，同比+27%；归母净利润为1.63亿元，同比+10%；扣非归母净利润为-1.65亿元，同比+42%。2023年机场业务大幅恢复及存量地产去化带动营收大幅增长，扣非归母净利润超预告范围上限。Q4公司毛利率为57%，成本相对固定，毛利率持续提升，环比+11pct；Q4销售、管理和财务三费率为20%，环比-10%，归母净利率为7%。
    2023年全年公司参与相关免税店销售额占全岛免税销售额的16%：2023年公司机场/免税与商业/地产/物业管理/其他业务分别实现营收20.45/2.68/30.05/6.94/7.50亿元，同比+96%/-1%/+45%/-3%/+25%。2023年三亚凤凰机场起降架次/旅客吞吐量为13.47万架次/2177.58万人次，较2019年同期+9%/8%。公司通过参股投资、提供场地租赁的方式参与5家离岛免税店，2023年线下销售额共计约72亿元，占海南岛内12家免税店免税销售额比例约16%。
    赴岛游维持高景气：根据公司披露月度生产经营数据，2024年Q1月三亚凤凰机场旅客吞吐量分别为214.69/204.54/200.31万人次，其中1月数据创历史新高。整体Q1三亚机场旅客吞吐量/起降架次分别为642.46万人次/3.39万架次，同比+4%/-6%，较2019年同期+4%/-1%，赴岛游维持高景气。2024年公司将聚焦机场主业，三亚机场预计新增5条国际航线，增开第五航权航线及串飞航线。
    盈利预测与投资评级：海南机场融入海南国资后开启高质量发展，深度参与海南自贸港建设，有望持续享受海南赴岛游的繁荣及未来自贸港政策红利。基于最新财务数据，调整海南机场2024/2025年及新增2026年盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为14.6/18.1/22.2亿元（2024/2025年前值为15.1/17.9亿元），对应PE估值为26/21/17倍，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济风险、海南自贸港建设进度不及预期的风险

2023年年报点评：业绩符合预期，创新品种将陆续上市助推业绩增长

华东医药(000963)
    投资要点
    事件：公司公告，2023年公司实现营业收入406.24亿元（+7.71%，表示同比增速，下同），归母净利润28.39亿元（+13.59%），扣非归母净利润27.37亿元（+13.55%）。2023年Q4季度，公司实现收入102.29亿元（+3.79%），归母净利润6.50亿元（+25.51%），扣非归母净利润5.77亿元（+13.29%）。利润业绩落在预告中值左右，业绩符合预期。
    医美板块2023年实现快速增长，海外医美实现扭亏为盈。2023年公司医美板块实现营业收入24.47亿元（剔除内部抵消因素），同比增长27.79%。2023年，国内医美（伊妍士少女针为主）实现收入10.51亿元（+67.83%），伊妍仕实现快速放量。海外医美业务运营平台全资子公司英国Sinclair实现收入约13.04亿元（+14.49%），自公司收购以来首次实现年度盈利。我们预计医美板块2024年仍将实现较快增长，随着海外医美贡献利润，我们认为医美板块利润增速将明显高于收入增速。
    工业板块2023年接近双位数增长，工业微生物进入发展快车道。2023年工业板块实现收入126.63亿元（+8.55%），其中核心子公司中美华东实现收入122.17亿元（+9.45%），归母净利润23.30亿元（+9.63%）。2024年在暂无新产品进入集采、利拉鲁肽加快推广、部分创新药品种有望上市的情况下，我们预计2024年工业板块有望提速，实现双位数收入增长。此外，工业微生物板块剔除特定产品业务后全年合计实现收入5.25亿元（+20.67%），随着业务边界拓宽、产品集群丰富、产能基地投产，工业微生物板块有望进入发展快车道，利润率有望继续提升。商业板块于2023年下半年增长放缓，我们预计2024年将实现恢复性增长。
    在研管线储备丰富，新药即将陆续上市贡献业绩。截至2023年年报，公司创新产品管线已超60项，其中9款产品处于Ⅲ期临床或上市申报阶段。2023年开始，公司创新药及生物类似药管线不断迎来品种落地商业化或申报上市：2023年，利拉鲁肽注射液分别获批上市用于治疗成人2型糖尿病、肥胖或体重超重。2023年11月，公司引进的创新药ARCALYST？（注射用利纳西普）用于治疗冷吡啉相关的周期性综合征的中国上市许可申请获得受理，2024年3月该品种用于治疗复发性心包炎（RP）的中国上市许可申请获得受理等。我们认为公司创新管线储备丰富，随着新药品种陆续上市，将为公司中长期发展提供新动能。
    盈利预测与投资评级：考虑到宏观经济环境与行业政策变化，我们将公司2024-2025年归母净利润预测从35.11/42.16亿元下调至34.14/40.36亿元，预计2026年归母净利润为47.21亿元，对应当前市值的PE估值分别为16/14/12倍。维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，产品研发或推广或不及预期，政策不确定性风险等。

行业整合持续受益，稳健扩张羽翼渐丰

益丰药房(603939)
    投资要点：公司为近年来高速增长的头部连锁药店，核心布局十省，多地份额领先，先发优势明显。通过新零售体系、商品精品等战略赋能公司高质量发展，未来业绩兑现性强。
    连锁药房经营压力边际缓和，集中度提升及处方外流趋势不减。短期看，零售药房涉疫产品库存带来的压力逐步消化，高基数效应缓解；且门诊统筹政策有望带动公司客流及销售额持续增长。中长期看，连锁药店集中度提升及院端处方外流趋势不减，1）集中度：2022年我国CR10仅25%，同期日本超70%，美国CR3超90%；2）连锁化率：2022年我国药店连锁化率约58%，同期美国超90%；3）处方外流：我国零售终端处方药销售占比逐步提升，从2017年的15.6%增长至2022年的20.8%，预计未来处方外流仍将继续，推动药店市场空间扩大。
    “区域聚焦，稳健扩张”战略明确，中南、华东、华北区域竞争优势明显。公司为同业中上市以来扩张速度最快的连锁药店，门店数量由2015年的1065家增长至2022年的10268家，对应CAGR为38.2%，且疫后仍保持每年25%以上的门店数量增长。公司核心布局中南、华东、华北三大区十省市，截至2023H1，已形成以湖南、江苏为核心的“两超多强”优势市场结构，从市占率看，公司在湖南、湖北、江苏、江西地区均排第一，多地份额领先，竞争优势显著。此外，公司于2024年3月27日发行可转债，募资额17.97亿元，助力公司持续扩张。
    新零售体系、商品精品等战略赋能公司高质量发展。1）公司依托特有的“商圈定位法”加强新店选址能力，提高新店经营质量。2）公司以零售为核心，加盟为拓展，逐步形成“批零一体化”业务结构，同时积极探索线上线下渠道，2022年，公司O2O上线直营门店数超7000家，B2C及O2O收入达17.5亿，同比增长55%。3）持续推进商品精品战略，大力引进集采品种，2022年公司中西成药产品毛利率为35.2%，远高于行业均值31.1%，同期经营集采目录品种成分覆盖率达98%以上，累计新引进集采品种数量1000多个SKU。
    盈利预测与投资评级：考虑公司自建+并购+加盟的区域聚焦，稳健扩张战略明确，业绩增长动力强，我们将公司归母净利润由14.77/18.66/22.88亿元调整至13.45/17.46/22.51亿元，对应当前市值的估值分别为32/24/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

2023年报点评：归母净利润同比+74%近预告中值，业务结构持续优化

杭叉集团(603298)
    事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现归母净利润17.2亿元，同比增长74%，接近此前预告中值，符合市场预期。
    投资要点
    业绩符合预期，海外业务引领增长
    2023年公司实现营业总收入163亿元，同比增长13%，归母净利润17.2亿元，同比增长74%，单Q4营业收入38亿元，同比增长23%，归母净利润4.1亿元，同比增长72%。2023年公司叉车销量24.5万台，同比增长约7%。分区域，海外业务引领增长：2023年公司国内实现营收95亿元，同比增长10%，增速稳健，海外实现营收65亿元，同比增长30%，增速较快，占比提升4pct至41%。公司收入增速稳健，系（1）内销各个车型景气延续，2023年叉车行业销量同比增长12%。（2）海外竞争力随客户对锂电叉车接受度提升、公司渠道建设而逐步兑现。2023年集团新增杭叉墨西哥、杭叉巴西、美国通用锂电池三家海外子/孙公司，海外子公司突破10家。（3）新兴业务智慧物流解决方案前期布局取得进展。2023年公司新增AGV项目超过200个，AGV产品销售超过1600台，营收同比增长超过150%，根据高工机器人产业研究所，杭叉智能（集团子公司）为2023年中国市场无人叉车营收额最高厂商。2023年公司利润增速快于营收，主要受益钢材等原材料价格下降、人民币汇率贬值、高毛利率的海外业务、电动叉车业务占比提升，且公司通过中策海潮参股的中策橡胶报告期贡献投资收益增幅较大。
    毛利率提升明显，费控能力维持稳定
    2023年公司销售毛利率20.8%，同比提升3.0pct，销售净利率11.3%，同比提升3.8pct。分区域，公司国内毛利率17.2%，同比提升3.9pct，显著受益于电动大车占比提升和钢材等原材料价格下降，海外毛利率26.0%，同比变动-0.4pct，维持高位。2023年公司期间费用率9.7%，同比下降0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.7%/2.1%/4.5%/-0.5%，同比分别变动0.53/-0.13/-0.07/-0.44pct，费控能力维持稳定。
    锂电化、全球化短中期逻辑不变，看好民营龙头成长性
    展望2024年，我们认为公司业绩仍保持稳健增长：（1）行业国内有望受益环保&设备更新政策：在环保政策收紧趋势下，国四柴油车替代存量国二及以下柴油车、锂电叉车渗透率提升，内销有望继续增长。2024年3月国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，推进重点行业设备更新改造，且提出要分行业分领域实施节能降碳改造。后续随政策落实，叉车行业有望受益。（2）海外景气度未见下行，龙头新签订单环比有所回暖。丰田、凯傲等龙头2023年Q4新签订单环比向上。（3）公司业务结构优化逻辑仍在，高毛利率的电动大车、海外业务占比提升。中期来看，（1）行业锂电化仍有空间，2023年我国平衡重叉车电动化率约31%，低于欧美48%水平（按订货量测算），提升空间大。锂电叉车价格约为燃油车价格2倍，且毛利率高于燃油车，公司锂电化转型领先行业，将持续受益。（2）2022年海外叉车市场约1200亿元，国产双龙头份额仅各4%，随性价比、交期、锂电产业链三大优势兑现，有望弯道超车。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2024-2025年归母净利润预测20.5/24.3亿元，预计2026年归母净利润29.3亿元，对应PE为14/12/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：地缘政治风险、原材料价格上涨风险、海外市场拓展不及预期

2023年报点评：汽车电子业务超预期高增，看好汽车电装业务长期成长

兴瑞科技(002937)
    事件：公司发布2023年报
    整体业绩符合市场预期，汽车电子业务实现高增：2023年公司实现营业收入20.1亿元，yoy+14%；实现归母净利润2.67亿元，yoy+22%；实现扣非归母净利润2.63亿元，yoy+15%，整体业绩符合市场预期。2023年公司重点布局业务实现超预期高增：汽车电子业务实现收入10.1亿元，yoy+60%，其中新能源汽车业务占汽车电子比例达70%以上，实现翻倍增长，公司顺利实现阶段性战略转型目标，汽车电子成为公司核心主业。2023年，公司持续加强成本管控与期间费用控制，降本增效提升公司整体盈利能力，2023年公司毛利率同比提升0.56pct至26.91%，公司研发/销售/管理费用三费合计收入占比同比减少1.8pct至11.5%。
    新能源汽车电装业务进入密集交付期，加速贡献业绩：公司为新能源汽车电池、电机、电控等三电系统相关部件提供嵌塑件产品，公司深度绑定宝马、尼桑、凯迪拉克等知名国外客户，成功切入国外头部企业供应链，获得国内外头部客户从单一产品到平台型产品的定点。1）产品方面，在嵌塑集成技术产品方面取得了突破，实现新能源汽车BMU/BDU等模块镶嵌技术能力的积累，及从0到1量产交付能力的突破。新能源汽车零部件生产业务所覆盖的国内外终端车型逐步增加。2）产能方面，慈溪新能源汽车零部件产业基地2024Q2开始投产，公司同步积极寻求北美等区域产能机会，为长期成长准备产能空间。3）客户方面，实现从松下单一客户快速拓展到日立安斯泰莫（Astemo）、尼得科（Nidec）、中车时代等更多头部品牌客户的定点。当前处于公司前期定点车型密集量产阶段，业绩加速兑现。同时，公司持续发力汽车电子业务自动化升级、产品结构升级等推动降本提效，2023年公司汽车电子业务毛利率同比提升3.4pct至31.43%，实现汽车电子业务盈利能力持续提升。
    智能终端业务持续丰富产品线，蓄力长期成长：在智能终端领域，公司产品主要应用于智能机顶盒、网通网关、智能安防、智能电表等品类，下游客户涵盖Vantiva、北美电信、萨基姆，兰吉尔（Landis+Gyr）等全球智能机顶盒领域头部厂商。公司深度规划产品品类拓展、客户拓展与产能扩张，蓄力长期稳健增长。1）产品品类拓展方面，公司新增智能电表系列产品已顺利实现量产。2）客户拓展方面：公司深化与原有大客户的合作关系，获得更多新品定点。同时拓展了北美电信等国外头部优质客户。3）产能扩张方面，越南、印尼海外工厂在成本、效率、产能交付、在地化管理等方面逐步成熟。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2024-2025年归母净利润预测，分别为3.7/5.0亿元，预计公司2026年归母净利润为6.8亿元，对应EPS分别为1.25/1.69/2.28元，对应24-26年PE分别为16/12/9倍，维持公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；汇率波动风险；大宗商品价格波动风险

2023年报及2024年一季报点评：费用增加致Q4业绩不及预期，24年出货有望维持高增长

星源材质(300568)
    投资要点
    23Q4业绩不及预期，24Q1业绩符合预期。公司23年营收30亿元，同增5%；归母净利6亿元，同降20%，毛利率44%，同减1pct；其中23Q4营收8亿元，同环比+2%/-6%，归母净利-0.9亿元，同环比-169%/-132%，主要系1亿元+调解费用及费用率提升影响，23Q4毛利率38%，同环比-9pct/-10pct。24Q1营收7亿元，同环比+8%/-11%，归母净利1亿元，同环比-41%/-217%，毛利率36%，同环比-10/-2pct，基本符合预期。
    23年隔膜出货25亿平，24年预计出货可维持近50%增长。公司23年隔膜收入30亿元，同增4%，毛利率44%，同减1pct，其中海外营收5亿元，占比16%，同降14pct，毛利率49%，同降3pct。23年隔膜出货25.3亿平，同增48%，其中23Q4我们预计出货约7.3亿平，环降约6%，我们预计24Q1出货约6.5-7亿平，24年出货有望达38亿平，同比维持50%增长。
    23年均价同降30%，24年单平盈利预计下降至0.2元以内。23年公司均价1.33元/平（含税），同降30%，其中23Q4我们测算均价1.25元/平，我们预计24Q1均价1.19元/平，环降约4%。我们测算23年单平扣非净利0.22元左右，同降46%，其中23Q4加回减值后扣非盈亏平衡，我们预计24Q1单平扣非净利0.15元，环比改善。24Q1隔膜价格已处于底部区间，我们预计24年单平盈利0.2元以内，25年随产能出清，及公司第五代8米产线占比提升，单位盈利有望恢复至0.2元+/平。
    23Q4费率大增，存货逐季提升。23年期间费用6亿元，同增29%，费用率20%，同增4pct，其中23Q4期间费用2亿元，同环比+10%/55%，费用率25%，同环比+2/+10pct，24Q1期间费用1亿元，同环比+22%/-31%，费用率19%，同环比+2/-6pct。23年公司经营性净现金流11亿元，同减13%，24Q1经营性净现金流1亿元，同减19%。24Q1末存货5亿，较23年底增67%。24Q1末公司在建工程35亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑公司产品价格下降，我们下调公司2024/2025年，新增2026年归母净利润预测至6.44/8.55/12.04亿元（2024-2025年原预期为12.42/17.19亿元），同比+12%/+33%/+41%，对应PE为24/18/13倍，考虑到我们预计公司盈利已触底，长期增长空间较大，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，盈利水平不及预期。

2023年年报点评：2023Q4业绩符合预期，自主被动安全龙头持续成长

松原股份(300893)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入12.80亿元，同比增长29.09%；实现归母净利润1.98亿元，同比增长67.56%。其中，2023Q4单季度公司实现营业收入4.66亿元，同比增长60.29%，环比增长35.07%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长105.73%，环比增长50.00%。公司2023Q4业绩整体符合我们的预期。
    2023Q4业绩符合预期，营收环比持续增长。营收端，公司2023Q4实现营业收入4.66亿元，环比增长35.07%。从主要下游客户的表现来看，奇瑞汽车2023Q4实现批发销量60.33万辆，环比增长24.60%；吉利汽车2023Q4实现批发销量53.12万辆，环比增长15.18%；上汽通用五菱2023Q4实现批发销量51.67万辆，环比增长41.05%；长城汽车2023Q4实现批发销量36.67万辆，环比增长6.35%。下游主要客户2023Q4产销量环比提升推高了公司的营收规模，此外，公司新业务气囊+方向盘的持续放量也对业绩产生了正面影响。毛利率方面，公司2023Q4单季度毛利率为31.23%，环比下降1.41个百分点。期间费用方面，公司2023Q4单季度期间费用率为8.76%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.95%/3.14%/3.32%/0.35%，环比分别-0.01/-0.86/-1.60/-0.54个百分点。归母净利润方面，公司2023Q4单季度归母净利润0.81亿元，环比增长50.00%，对应归母净利率17.38%，环比提升1.73个百分点。
    安全带业务量价齐升，气囊+方向盘成为第二曲线。安全带方面，公司凭借技术、成本和服务响应等方面的竞争优势，有望持续提升安全带产品的市场份额，实现对外资的国产替代；此外，高性能安全带的功能复杂，安全性更好，价值量更高，特别是集成主被动可逆预紧式安全带（电动安全带）的价值量更是大幅提升，公司安全带业务有望实现量价齐升。而方向盘+气囊业务则是公司的第二曲线，公司于2021年实现方向盘+气囊产品的量产，目前已经突破吉利、上通五菱、奇瑞和合众等客户，后续有望持续为公司业绩贡献增量。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2024-2025年归母净利润分别为2.70亿元、3.58亿元的预测，预计公司2026年归母净利润为4.49亿元，对应EPS分别为1.20元、1.59元、1.99元，市盈率分别为23.53倍、17.76倍、14.18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期；新客户及新产品开拓不及预期；原材料价格波动导致盈利不及预期。

2023年年报&2024年一季报点评：业绩基本符合预期，活性炭份额稳步提升

元力股份(300174)
    投资要点
    年报&一季报业绩基本符合市场预期。公司23年营收20.15亿元，同增3.3%；归母净利2.37亿元，同增5.65%，毛利率22.1%，同降2.1pct；其中23Q4营收5.37亿元，同环比7.2%/3.7%，归母净利0.61亿元，同环比5.4%/-1.3%，毛利率22.5%，同环比-1.6pct/1.3pct。24Q1营收4.67亿元，同增2.15%，归母净利0.78亿元，同增71%，扣非净利0.47亿元，同增5%，毛利率22.6%，同增0.9pct，非流动性资产处置损益0.28亿元（主要为转让控股子公司元禾化工51%股权收到的现金净额），业绩基本符合市场预期。
    活性炭Q1出货超预期，颗粒炭快速放量。活性炭方面，公司23年出货12.7万吨，同增14%，其中颗粒炭我们预计出货1万吨，同比翻倍增长，24年Q1活性炭我们预计出货3.1-3.2万吨，同增19%，销量超市场预期，公司凭借成本优势进一步提升市场份额，24年我们预计出货超14万吨，同增15%；硅材料方面，公司23年硅酸钠出货34.4万吨，同增20%，24年Q1我们预计贡献1.1-1.2亿收入，此外公司向下延伸白炭黑产品，预计25年开始贡献收入。公司23年硅胶出货2.5万吨，同降6%，24年Q1我们预计贡献0.4亿收入，后续预计保持稳定。
    活性炭Q4毛利率下行，系扩张低端市场所致。活性炭方面，公司23年产品毛利率27.5%，同降2pct，主要系扩张低端市场所致，随着高毛利率的颗粒炭放量，24年我们预计毛利率基本保持稳定；硅材料方面，公司23年硅酸钠毛利率10.4%，同增0.9pct，24年Q1我们预计维持稳定，白炭黑25年开始贡献利润，毛利率预计超30%。公司23年硅胶毛利率23.7%，同降7pct，主要由于竞争加剧，24年Q1我们预计略微亏损。此外，25年硅碳产品开启放量，壁垒更高，我们预计盈利水平优于主业。
    期间费用率逐步下降，在建工程规模增大。23年期间费用2.02亿元，费用率10.01%，同增-1.23pct；其中23Q4期间费用0.55亿元，费用率10.19%，同环比-2.7/1.09pct，24Q1期间费用0.56亿元，同比增6.05%，费用率12.02%，同比增0.44pct。23年公司经营性净现金流2.71亿元，同增6%，24Q1经营性净现金流-0.9亿元，同增82.3%。24Q1末存货2.71亿元，较23年底-13.03%，持续下降。Q1末公司在建工程1.97亿元，较23年末增10%。
    盈利预测与投资评级：考虑到市场竞争加剧，我们下修公司24-26年归母净利润至2.6/2.9/4.7亿元（此前预测24-25年归母净利润2.8/3.5亿元），同比+10%/+13%/+61%，对应PE为22/20/12x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新技术放量不及预期、下游需求不及预期。

2023年报点评：业绩符合预期，国内外均保持高速增长

新产业(300832)
    投资要点
    事件：公司2023年实现营业收入39.30亿元(+28.97%，括号内为同比，下同)；归母净利润16.54亿元(+24.53%)；扣非归母净利润15.47亿元（+24.72%），经营性现金流净额14.18亿元（+47.37%），业绩符合市场预期。
    Q4仍保持高增速，盈利能力提升：单季度看，Q4保持恢复，单季度营收和归母净利润同比增速分别为36.2%和15.77%，环比增速-2%和7%，在反腐影响的大背景下，仍保持快速增长，上半年疫情放开后的影响消除。盈利能力上看，随着公司海外中大型设备放量带动试剂收入提升（海外试剂收入占比+6.9pct至58.0%），公司2023年海外业务毛利率同比提升9.9pct。公司销售毛利率同比提升2.7pct至73.0%，盈利能力不断提升。
    国内业务2023H2加速恢复，看好国内高端市场成长能力：公司2023年国内业务实现收入26.01亿元（+25.5%），其中试剂收入同比+23.7%；尽管反腐对诊疗量有一定影响，但随着国内疫情影响减弱，公司2023H2业绩快速恢复。设备方面，2023年国内市场完成了全自动化学发光仪器装机1,465台，大型机装机占比为63.34%。公司三级医院客户达到1535家（+155家，其中三甲医院67家），三甲医院覆盖率达到57.46%。随着公司三级医院覆盖率的不断提升和X8、X6等中大型设备的加速铺设，有望带动单机产出的持续提升；大型设备和流水线收入同比增长33.5%。
    海外业务维持高增速，大型设备铺设明显加速：公司2023年海外发光收入13.2亿元（+36.2%），随着大设备的试剂放量，海外试剂收入同比+54.6%。2023年海外装机3564台（+20.2%），中大型设备占比达到56.7%。随着公司在俄罗斯、巴西等地设立子公司，海外业务有望进一步加速。
    盈利预测与投资评级：考虑到化学发光集采的影响，我们将公司2024-2025年归母净利润由21.4/26.8亿元下调为20.9/26.7亿元，预计2026年归母净利润为33.0亿元，对应2024-2026年PE估值为24/19/15倍；公司海内外业绩均保持强劲动能，看好公司长期成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：集采风险、设备铺设不及预期、单机产出放量不及预期等。

2023年年报点评：业绩表现亮眼，三大业务板块稳健成长

海油发展(600968)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告：实现营业收入493亿元（同比+3%），归母净利润30.8亿元（同比+28%），扣非归母净利润28.6亿元（同比+36%）。其中2023Q4，实现营业收入177亿元（同比+8%，环比+62%），归母净利润9.4亿元（同比+63%，环比+16%），扣非归母净利润8.9亿元（同比+87%，环比+17%）。2023年，公司经营活动现金流为77.45亿元（同比+127%），现金储备充足。整体而言，公司经营情况优异。
    多元化服务能力稳步提升，三大产业稳健发展：1）能源技术服务产业：2023年，公司紧紧抓住石油公司增储上产的有利时机，全力保障油气开发生产需求，智能注采市场占有率同比+19%，井下举升产品市场占有率同比+24%，FPSO及LNG运输船运营率100%。2）低碳环保与数字化产业：公司深刻把握低碳节能和数字化发展新趋势，加大产业前瞻性研究。新能源技术服务工作量同比+45.58%，数字运营业务工作量同比+25.72%。3）能源物流服务产业：2023年受国际油价整体下跌影响，该板块收入同比下降。随着上游工作量增长，海上作业物料和燃料供应量同比+7.47%，产业整体效益健康向好。
    重点项目建设稳步推进，未来发展值得期待：公司全年推进重点工程建设项目20个，年度里程碑节点全部实现。我国首艘全新智能FPSO“海洋石油123”顺利投产，我国第二座海上移动式自安装井口平台“海洋石油165”提前投用。此外仍有多项工程稳步推进，未来发展值得期待。
    母公司中海油上调资本开支，增储上产助力公司长期发展：1）资本开支方面：2024年，中海油加大资本开支力度，总预算为1250-1350亿元，其中，勘探、开发、生产资本化支出预计分别占16%、63%、19%；中国、海外预计分别占72%、28%。2）产量方面：在国内增储上产政策和在中国海洋石油集团有限公司“七年行动计划”的推动下，中海油将保持原油产量稳步增长。2023年，中海油油气净产量达678百万桶油当量；2024-2026年中海油的油气产量目标分别为700-720、780-800、810-830百万桶油当量。母公司中海油加大资本开支力度，将增加海上工作量，有利于增厚公司业绩。
    注重分红派息：2023年，公司拟10股派息1.1元，分红总金额11.18亿元，分红比例约36.3%。按2024年4月17日收盘价，公司股息率2.6%。
    盈利预测与投资评级：根据公司三大产业&建设项目推进情况，我们调整公司2024-2025年归母净利润分别36、39亿元（此前为32、38亿元），新增2026年归母净利润为43亿元。按2024年4月17日收盘价计算，对应PE为12、11、10倍。公司业务多元发展，盈利能力显著，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；油价波动风险；市场竞争、经营风险

2023年年报点评：2023Q4业绩符合预期，公司长期成长空间广阔

常熟汽饰(603035)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入45.99亿元，同比增长25.45%；实现归母净利润5.46亿元，同比增长6.71%。其中，2023Q4单季度公司实现营业收入15.24亿元，同比增长40.45%，环比增长23.50%；实现归母净利润1.62亿元，同比增长13.92%，环比增长5.19%。公司2023Q4业绩整体符合我们的预期。
    2023Q4业绩符合预期，营收环比持续提升。营收端，公司2023Q4单季度收入15.24亿元，环比增长23.50%。从主要下游客户的表现来看：2023Q4奇瑞汽车实现批发60.33万辆，环比增长24.60%；一汽大众实现批发53.25万辆，环比增长13.68%。下游主要客户的销量整体增长促进公司2023Q4营收实现环比增长。毛利率方面，公司2023Q4综合毛利率为20.83%，环比提升1.26个百分点。期间费用方面，公司2023Q4期间费用率为11.37%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.59%/6.78%/3.16%/0.84%，环比分别-0.29/+2.02/-1.12/-0.26个百分点。投资收益方面，公司2023Q4投资收益为0.53亿元，环比下降29.33%。归母净利润方面，公司2023Q4实现归母净利润1.62亿元，环比增长5.19%，对应归母净利率10.63%，环比下降1.85个百分点。
    技术、成本、客户、产能四大竞争力推动公司长期成长。1）技术实力：研发投入持续增长，技术创新成果丰富；自主研发第一代智能座舱，积极与华为、一汽富晟等战略协作伙伴开展合作；顺应轻量化趋势，拥有灵活、可持续的轻量化技术解决方案。2）成本控制：具备从项目开发、模检具制造、自动化生产到试验和验证的一体化全流程服务能力，减少外购环节，助力降本增效。3）客户覆盖：新能源业务营收迅速提升，新增定点助力公司业绩持续增长。4）产能布局：全国共有15个生产基地，产能布局完善，快速响应客户需求。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司新项目的量产进度以及下游配套客户的销量情况，我们将公司2024-2025年归母净利润的预测调整为6.77亿元、8.03亿元（前值为7.91亿元、9.99亿元），新增公司2026年归母净利润预测值9.35亿元。对应EPS分别为1.78元、2.11元、2.46元，市盈率分别为8.41倍、7.09倍、6.09倍，公司作为自主优质汽车饰件供应商，维持“买入”评级。
    风险提示：下游乘用车销量不及预期；原材料价格上涨超出预期；新客户开拓不及预期。

2023年年报点评：营收快速增长，盈利能力显著修复

爱丽家居(603221)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收11.76亿元，同比增长47.19%；归母净利润7789万元，同比+318.55%。
    行业景气度修复，公司营收规模快速修复。PVC地板出口额同比增速拐头向上，2023年8月开始，氯乙烯聚合物制铺地制品出口额单月同比降幅收窄至-9.08%，并于9月同比转正，PVC地板出口景气度提升。公司“智造能力持续领先+北美产能快速扩张”的战略稳步实施，2023年营收规模显著修复，同比增长47.19%。分产品看，公司主要产品锁扣地板实现营收9.35亿元，同比增长82.26%；悬浮地板0.93亿元，同比下滑39.88%；普通地板1.28亿元，同比增长11.90%。分季度看，公司2023Q1-4营收增速为-31.52%/+24.68%/+107.67%/+124.26%，收入逐季改善。
    成本下降及规模效应之下盈利水平显著回升。2023年公司销售毛利率18.53%，同比+15.11pct，主要系原材料成本下行及收入规模增加产能利用率提升。分产品看，锁扣地板毛利率18.77%，同比变动+14.62pct；悬浮地板毛利率1.30%，同比变动+12.46pct；普通地板毛利率27.02%，同比变动+9.37pct。期间费用率方面，2023年公司销售费用率1.55%，同比-1.06pct；管理费用率7.25%，同比-0.74pct；研发费用率2.81%，同比-0.32pct，费用率均有所摊薄，主要系公司收入规模增加；财务费用率-0.15%，同比+1.49pct，主要系2023年汇兑损益减少。公司2023Q4销售净利率11.92%，环比提升3.88个百分点，盈利能力显著修复。
    北美产能加速布局，公司中期业务发展弹性较大。公司2021年开始在美国建设生产基地，目前北美生产基地基本建成，已经开始试产，并将逐步投入生产经营；2023年7月公司拟在墨西哥新设子公司并投资不超过3000万美元建厂，公司已完成全资墨西哥子公司的厂房租赁协议的签署，预计未来将进一步提高公司的海外交付能力。
    盈利预测与投资评级：公司在PVC地板方面深耕多年，与国际知名地板用品贸易商、品牌商VERTEX建立了稳定的合作关系，被纳入HOMEDEPOT等全球知名家居建材超市的供应链体系。随着海外地产景气度提升、下游逐步开启补库周期，原材料价格低位、海运价格及人民币汇率因素的影响减少，公司盈利水平逐步修复。我们维持预计公司2024-2025年归母净利润为1.36/1.92亿元，新增预测2026年归母净利润为2.41亿元，对应PE分别为16X/11X/9X，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、汇率波动的风险、美国贸易政策的风险、客户集中度较高的风险。

2023年报点评：Q4业绩符合预期，自主盈利稳健，智电加速转型

长安汽车(000625)
    投资要点
    公告要点：公司披露2023年年度报告，2023年全年实现营收1512.98亿元，同比+24.8%，归母净利润113.27亿元，同比+45.3%，扣非后归母净利润37.81亿元，同比+16.2%。2023Q4实现营业收入430.91亿元，同环比分别+20.0%/+0.9%，归母净利润14.45亿元，同环比分别+60.8%/-35.2%，扣非后归母净利润1.69亿元，同环比分别+129.0%/-91.9%，Q4业绩表现基本符合我们预期。
    剔除福特减值/奖金冲回等因素影响，Q4业绩表现基本符合我们预期，降本&增量&转型同步推进。2023Q4集团实现销量68.4万台，同环比分别+2.7%/+4.5%，其中并表销量44.9万台，同环比分别+18.1%/+1.3%，折算单车均价9.6万元，基本持平；公司Q4实现新能源以及海外出口销量分别16.7/6.3万台，占自主销量比例分别为30.5%/11.4%，新能源转型加速，海外出口稳步向上突破。23Q4实现毛利率19.55%，同环比分别-2.9/+1.2pct，同比下滑主要系23年价格政策调整影响盈利，环比提升主要系Q4部分奖金冲回，同时规模效应增加&降本持续推进。23Q4销管研费用率分别5.3%/1.0%/3.3%，同比分别+2.0/-0.1/+0.9pct，环比分别-0.2/-2.2/-0.4pct，环比明显下滑同样系奖金计提冲回所致。23Q4投资收益-23.77亿元，环比大幅下滑，主要系福特计提大额资产减值，同时阿维塔/马自达等合联营企业亏损增加；公司扣非后自主净利润（扣非归母净利润-合联营企业投资收益）25.69亿元，同环比分别-25.1%/+48.9%，同比下滑主要系23Q4折扣同比持续增加，深蓝等新能源汽车亏损增加所致；环比大幅增长主要系公司Q4采购降本明显增加，规模效应进一步增强。23年全年来看，公司海外业务毛利率实现24.8%，高于国内7.4pct，海外高盈利兑现。
    向上周期依然强势，智电转型加速：展望2024年，深蓝+阿维塔+启源近10款新车推出，周期强势；海内外同步发力，销量目标高增。公司2024年销量目标依然高增，深蓝全新越野G318/启源CD701/阿维塔15以及16等各品牌序列电动车陆续上市交付，覆盖10~30万元主流市场价格区间，新车周期强势。智能化维度深入引入华为赋能，阿维塔/深蓝先后跟进，华为昇腾智驾以及鸿蒙座舱增强公司智能化体验，提升产品竞争力。全球化维度，海纳百川计划驱动加强海外产品导入以及渠道布局，享受自主品牌出口行业红利，优化盈利结构，打开中长期发展空间。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2024~2025年归母净利润预期，分别93/116亿元，预计2026年归母净利润为136亿元，同比分别-18%/+25%/+18%，对应EPS分别为0.94/1.17/1.37元，对应PE分别为18/15/12倍，维持公司“买入”评级。
    风险提示：乘用车行业价格战超预期；华为合作相关进度低于预期。

2023年报&2024年一季报点评：业绩短期承压，看好传感器等新业务放量

东华测试(300354)
    投资要点
    2023年业绩因延迟确认收入而短期承压：
    2023年公司实现营收3.78亿元，同比+3%；实现归母净利润0.88亿元，同比-27.9%；实现扣非归母净利润0.85亿元，同比-27.7%。其中Q4单季度实现营收0.726亿元，同比-50%；实现归母净利润0.054亿元，同比-92%。公司2023Q4营收和利润大幅下滑以及全年利润下滑主要系下游客户项目节奏放缓和验收手续不完善等原因，旺季Q4营业收入延迟确认。分业务收入看：2023年结构力学性能测试分析系统实现营收2.22亿元，同比+2.95%；结构安全在线监测及防务装备PHM系统实现营收0.68亿元，同比-17.02%；电化学工作站实现营收0.58亿元，同比+87.41%。2024Q1公司实现营收1.04亿元，同比+45.2%；实现归母净利润0.27亿元，同比+165.7%，2024Q1业绩大幅增长原因主要系2023Q4部分收入延迟至本季度确认。
    销售毛利率维持高位，净利率略有波动：
    2023年公司销售毛利率为65.47%，同比-2.07pct。分产品来看，2023年结构力学性能测试分析系统为65.91%，同比-2.07pct；结构安全在线监测及防务装备PHM系统毛利率为63.96%，同比-3.84pct；电化学工作站毛利率为67.82%，同比-0.83pct。2023年公司销售净利率达23.2%，同比-3.74pct，期间费用率达37.3%，同比+5.2pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率同比+3.2pct/+1.9pct/+0.1pct，2023年毛利率和净利率有所下滑主要系旺季Q4营业收入延迟确认下销售与研发费用率增加。2024Q1公司销售毛利率67.3%，同比+1.8pct；销售净利率26.2%，同比+11.9pct。期间费用率达38.2%，同比-9.9pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别同比-3.3pct/-6.7pct/+0.1pct。
    具备力控核心技术，深度拓展传感器等更广阔领域：
    公司以“智能感知技术、抗干扰测试技术和力学模型优化算法”等为核心竞争力，智能化测试仪器产品为应用主线，整体测试技术解决方案及增值服务为延伸方向，自主创新、系统创新、持续创新为整体研发目标。在测试仪器方面，完成了自定义测控系统的样机研制，并已在某单位机载测控系统项目、洪都飞机起落架液压控制项目等多个项目成功应用，实现了部分控制系统的国产化替代；在传感器方面，公司优化改造传感器生产线，提高了传感器的生产供应能力，进一步加大传感器的研发投入。
    盈利预测与投资评级：因下游客户项目验收节奏放缓影响短期业绩承压，我们下调公司2024-2025年归母净利润分别为2.01（原值3.32）/2.58（原值4.54），新增2026年归母净利润预测为3.28亿元，当前股价对应动态PE分别为29/22/18倍，公司作为力控领域龙头，我们看好其长期成长性，且其在力传感器领域的拓展有望增厚远期业绩，仍维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、制造业恢复不及预期、行业竞争加剧。

国内电力熔断器龙头，海外+800V打开增长空间

中熔电气(301031)
    投资要点
    国内电力熔断器龙头，业绩维持高速增长。公司成立于2007年，产品以电力熔断器为主，近5年营收占比超95%，下游重点布局新能源市场，其中新能源汽车/风光储领域收入占比51%/37%，并覆盖通信、交轨等多个领域。公司凭借技术和成本优势，与特斯拉、宁德时代、比亚迪、华为和阳光电源等龙头深度绑定。公司业绩实现高速增长，23年Q1-3营收7.6亿元，同增57%，归母净利润0.85亿元，同降10%，其中股权激励和所得税影响约0.68亿元，若加回，同增60%，毛利率维持40%+，盈利能力表现亮眼。
    熔断器赛道小而美，新能源成为关键驱动力，带来国产替代新机遇。熔断器体积小作用大，具备核心安全属性，在短路保护中不可替代，因此客户对价格敏感度低，下游需求持续稳健。熔断器的know-how在于熔体设计，对可靠性要求极高，产品具备较高的认证+规模壁垒，海外品牌具备先发优势，占据2019全球前七份额，合计市占率约90%。近年来，新能源市场的高速发展，为国内品牌带来新机遇：①在新能源汽车电力熔断器领域，我们预计25年全球市场规模超32亿元，同增21%，其中800V占比提升至10%+，激励熔断器开启高速增长；②在风光储电力熔断器领域，我们预计25年全球市场规模超39亿元，同增17%。
    凭借技术和成本优势，积累优质客户资源，海外+800V打开增长空间。公司熔断器系列丰富，具备多重性能优势，对重要客户采用直销方式，开发周期领先外资品牌，打开国产替代化局面，在国内车用市场份额达55%。出货量方面，我们预计公司23-25年熔断器销量4054/5219/6822万只，同增52%/29%/31%，实现高速增长。盈利方面，公司熔体选用铜银熔方案，关键设备采用自主研发，可实现定制化、柔性化生产，随着自动化水平不断提升，成本有望持续降低。此外公司加快海外+800V布局，产品盈利水平更优：①海外22全年/23上半年收入占比3.9%/7.9%，已进入特斯拉、戴姆勒供应链，逐步打开海外知名度，取得众多车企定点，预计24-25年开启放量；②激励熔断器量产进度领先，22全年/23上半年实现收入0.15/0.19亿元，随着800V车型大量推出，预计开启快速增长。
    盈利预测与投资评级：考虑到23-25年股权激励费用0.75/0.61/0.39亿元，我们预计公司23-25年归母净利润为1.32/2.17/4.18亿元，同增-14%/64%/93%，对应PE45/28/14倍，考虑到公司为国内电力熔断器龙头，新产品开启快速放量，我们给予公司25年25倍PE，对应目标价158元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：技术迭代风险，市场竞争风险，下游景气度波动风险。

2023年年报点评：海外库存致23年储能交付不及预期，24年看好数据中心乘风成长

科士达(002518)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营收54.4亿元，同增23.61%；归母净利润8.45亿元，同增28.79%。其中2023Q4营收13.71亿元，同降17.46%，环增10.06%；归母净利润1.54亿元，同降26.75%，环降19.45%。2023年毛利率为32.89%，同比上升1.10pct，归母净利率为15.54%，同增0.63pct；2023Q4毛利率32.71%，同降0.70pct，环降0.44pct；归母净利率11.21%，同降1.42pct，环降4.11pct。
    海外户储库存致23年储能交付不及预期、充电桩实现翻倍增长。2023年公司光储充收入26.9亿元，同增38%，其中我们预计储能收入约16亿，同增20%+，充电桩收入约2亿，翻倍增长，光伏逆变器收入8-9亿，同增50%+；2023年光储充毛利率26.5%，同比提升1.9pct。公司2023年Solaredge供货确收12.1亿元，先前14.6亿元订单交付略有延期，主要系客户库存较高提货较缓所致。2023年公司海外光储认证多有建树，同时国内与国电投、中核等积极开展合作，目前已成为全球化+全场景的光储供应商。充电桩业务，公司国内计划加大对电网市场的突破，海外加快认证欧标，Chademo以及北美标准的充电桩产品，为新能源业务创造新增长。2024年在公司持续推进的产品+渠道布局下，我们预计2024年户储库存去化后有望恢复增长，充电桩收入将维持翻倍增长，光伏逆变器收入增长30-40%。
    数据中心乘风高增，积极布局多领域实现突破。2023年数据中心业务收入增长13%，全年贡献26.7亿元，毛利率同增2.2pct达38.1%。公司针对当下快速发展的算力型数据中心，推出了高度适配的产品。此外，公司跟进东数西算项目落地，着重布局高端中大功率UPS市场，进一步提升扩大高端产品市场占有率，2023年实现中国银行、中国工商银行等金融客户成功选型入围，成功交付杭州亚运会应急保障项目、武当山云谷等数据中心项目，在各行业及领域市场的持续深耕、重点突破。我们预计随AI快速发展，以及公司多领域布局深耕，2024年数据中心业务营收有望保持15%+增长！
    23Q4费用率环比增长，订单备货致全年存货增加。2023年期间费用率12.42%，同增0.97pct，系研发费用率提升；Q4期间费用率16.42%，同环比+0.97/+2.72pct，环增系业务拓展、股权激励支出分别致销售、管理费用率增加，同时较多储能、数据中心新产品在研，研发费用率持续增长。2023年底存货11亿元，同增15%，主要因订单备货增加；信用减值0.56亿元，主要系应收账款坏账计提。
    盈利预测与投资评级：基于海外户储仍在去库阶段、未来行业增速或低于预期，我们下调2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年归母净利润8.9/11.2/14.5亿元（24/25年前值15.8/20.4亿元），同比+5%/+26%/+30%，对应PE15x/12x/9x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业需求和公司出货不及预期、竞争加剧等。

2023年年报点评：2023Q4业绩符合预期，全球化发展加速

银轮股份(002126)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入110.18亿元，同比增长29.93%；实现归母净利润6.12亿元，同比增长59.71%。其中，2023Q4单季度公司实现营业收入30.26亿元，同比增长22.05%，环比增长10.84%；实现归母净利润1.69亿元，同比增长11.05%，环比增长6.96%。公司2023Q4业绩整体符合我们的预期。
    2023Q4业绩符合预期，营收、毛利率均环比提升。营收端，公司2023Q4实现营业收入30.26亿元，同比增长22.05%，环比增长10.84%。从主要下游来看，2023Q4国内重卡销量20.44万辆，环比下降6.32%；国内狭义新能源乘用车批发295.60万辆，环比增长24.97%。毛利率方面，公司2023Q4综合毛利率为22.94%，环比提升0.95个百分点，预计主要系收入持续增长带来的规模效应所致。费用率方面，公司2023Q4期间费用率为13.84%，环比提升0.17个百分点；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.80%/5.66%/3.84%/0.54%，环比分别+1.39/+0.12/-1.08/-0.26个百分点。净利润端，公司2023Q4归母净利润为1.69亿元，环比增长6.96%，对应归母净利率5.58%，环比微降0.21个百分点。
    “技术+产品+布局+客户”四大核心优势，助力公司新能源热管理业务快速发展。研发上，公司不断加大力度，集中优势资源打造全球化的研发体系，聚焦于新能源汽车热管理方向。产品上，公司在新能源热管理领域拥有“1+4+N”的全面产品布局，且持续发力工业及民用市场，实现第三曲线的提前布局。布局上，公司秉承着国际化的发展战略，在海外各市场持续推动生产及技术服务平台，更好地为全球客户进行属地化的服务。客户上，公司新能源热管理业务覆盖了国际知名电动车企业、CATL、吉利和蔚小理等优质客户，充分享受客户发展红利。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2024-2025年归母净利润分别为8.49亿元、11.13亿元的预测，预计公司2026年归母净利润为13.71亿元，对应EPS分别为1.03元、1.35元、1.67元，市盈率分别为16.78倍、12.81倍、10.39倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源乘用车销量不及预期；原材料价格波动影响盈利。

2023年报及2024一季报点评：Q1主业利润高增，新业务+涨租助后续成长

小商品城(600415)
    投资要点
    业绩简评：2023年公司收入113.0亿元，同比+48%；归母净利润26.76亿元，同比+142%；扣非净利润24.7亿元，同比+40%，利润均符合业绩预告。2024Q1，公司收入26.8亿元，同比+26%；归母净利润为7.13亿元，同比-42%；扣非净利润为6.91亿元，同比-36%。
    Q1来自主业的归母净利润或增长100%以上：2023Q1的归母净利润中，投资收益（主要来自地产公司）和资产处置收益较高。用扣非归母净利润减去投资收益，公司2024Q1来自主业的归母净利为6.5亿元，同比2023Q1的3.0亿元增长114%。
    市场涨租落地，有望助公司实现长期持续增长。公司2023期末对市场到期商位的租金进行调整，平均上浮5.5%。未来公司结合义乌指数引入评价体系，结合我国GDP增速、市场化租金价格波动、市场景气指数等指标构建租金差异化定价模型，预计未来3年增长率不低于5%。市场经营（以租金收入为主）是公司的重要利润来源，2023年贡献74%的毛利润额；由于公司收取的租金与市场化租金价格之间存在一定的价差，故存在涨租空间。未来随租金提升，公司主业利润有望持续增长。
    义乌出口景气度较高，为公司进一步成长打下良好基础。2024年1~2月，义乌进出口总值达1166亿元，同比+47.3%，其中出口1027.7亿元，同比+41%。一带一路国家高增，合计出口759亿元，同比+56.6%。义乌市进出口贸易展现高景气度，2024Q1义乌国际商贸城日均客流量超21万人次，日均外商3523人，同比+160%。
    新业务快速发展，数据资源入表取得进展。2024Q1公司Chinagoods平台在2024Q1新增GMV为110亿元，同比+37.5%；yiwupay完成跨境交易超62亿人民币。2024年公司将持续扩大与数据要素相关的投入，第一季度末，公司可确认的无形资产-数据资源的金额超过800万元。新业务有望打造公司第二曲线，随着公司对数据资源变现的探索，未来也有望贡献利润增量。
    发布“提质增效重回报”行动方案：公司计划从2024年起三年内，以现金方式分配利润的比例不断提高；通过股权激励等方式，构建和完善公司的长期激励与约束机制，实现公司、员工和股东的多赢。
    盈利预测与投资评级：受益于涨租及新业务高增，我们将公司2024~25年归母净利润预期从30.0/33.3亿元，上调至31.2/35.2亿元，新增2025年归母净利润预期为40.0亿元，对应4月17日PE为15/13/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新市场建设及新业务发展不及预期，外需疲软等

2023年报点评：业绩超预期，核心品种稳定放量，二线品种OTC扩展

济川药业(600566)
    投资要点
    事件：公司2023年收入96.55亿元（+7.3%，括号内为同比数据，下同），归母净利润28.23亿元（+30.0%），扣非归母净利润26.92亿元（+32.7%），业绩超预期。
    Q4利润加速释放，2024年有望维持高利润率：单季度看，公司Q4收入和归母净利润同比增速分别为+0.5%和+51.8%，环比增速分别为+63.4%和45.4%；Q3业绩短期受到反腐影响，Q4保持快速恢复；随着院内反腐边际改善，且流感等传染病持续，预计公司24Q1仍业绩亮眼。
    费用率控制良好，加速释放利润：从费用率上看，公司通过对销售团队的优化和反腐后费用减少，2023年销售费用率同比下滑4.22pct至41.5%；研发费用率同比下滑1.34pct至4.81%；财务费用率和管理费用率保持优秀水平。随着费用率的下滑，公司2023年销售净利率同比提升5.14pct至29.28%，盈利能力不断加强。
    发布新一轮股权激励计划：公司拟发布股权激励计划，计划目标为核心高管和核心研发人员共70人，本期员工持股计划涉及受让股票数量不超过37.9万股，占公司总股本的0.04%；预计总规模不超过1431万元。
    盈利预测与投资评级：考虑到集采等因素影响，我们将2025年的收入由116亿元下调至113亿元，预计2026年收入为123亿元。考虑到公司OTC端的加速开拓，公司盈利能力提升；我们将2024-2025年的归母净利润由27.0/31.1亿元上调至30.2/33.9亿元，预计2026年归母净利润为38.0亿元，对应2024-2026年PE估值为13/12/11倍；基于公司1）反腐影响2024年逐步消除，2）小儿豉翘有望进入儿科基药，加速放量，3）二线品种持续放量，研发管线开始收获；4）BD和销售能力强，有望形成大品种代销，维持“买入”评级。
    风险提示：集采风险，BD品种存在不确定性，产品销售不及预期，研发不及预期等。

2023年报点评：投资损失影响Q4利润，经营性单位盈利基本维持

贝特瑞(835185)
    投资要点
    公司发布2023年报。23年营收251亿元，同降2%，归母净利16.5亿元，同降28%，23年毛利率18%，同增2pct；其中23Q4营收48亿元，同降41%，归母净利2.9亿元，同降70%，环降44%，主要系投资损失及计提减值合计影响2-3亿利润，业绩符合市场预期。
    负极24Q1盈利企稳，预计24年底部维持。23年负极出货36万吨+，同增约10%，全球市占率22%，同降4pct，实现营收123亿元，同降16%，对应均价约3.4万元/吨，同降约23%，毛利率24%，同增4pct。我们预计23Q4负极出货8万吨+，环降约25%。公司海外客户占比较高，印尼一期8万吨产能在建，另有二期8万吨规划中。我们预计公司24年出货有望达44-45万吨，同比20%+增长。盈利方面，我们测算23全年单吨净利0.3万元，其中23Q4单吨经营性利润约0.3万元，我们预计24Q1产品降价下单吨利润0.2万元+企稳。24年行业产能过剩格局不变，且石墨化价格底部下后续一体化提升对利润增厚有限，但公司海外客户盈利较好，我们预计24年负极单吨盈利0.2-0.3万元。
    正极聚焦高镍三元正极材料，合资扩产深度绑定SKI、松下。23年正极营收123亿元，同增20%，毛利率10%，同增2pct，出货4万吨+，对应均价约30万元/吨。我们预计公司23Q4正极出货约1万吨，环降约15%。公司为SKI及松下提供配套服务，与SKI、亿纬合资5万吨项目2023年已部分投产，摩洛哥5万吨正极材料项目推进中。盈利方面，我们预计Q4单吨经营性利润约1.8万元，环比基本持平，我们预计23年单吨净利1.8万元，24年海外仍具有一定价格优势，我们预计公司单吨盈利维持1万元+。
    23年资本开支放缓，存货显著下降，经营性现金流亮眼。23年公司费用20亿元，期间费用率8%，同降1pct，其中Q4期间费用6亿元，环增4%，Q4费用率12%，环增4pct。23年底存货26亿元，较年初下降39%，较三季度末下降16%；23年经营活动现金流净额53亿元，同比转正，其中23Q4经营活动现金流净额13亿元，环增58%；23年资本开支24亿元，同降29%。
    盈利预测与投资评级：考虑公司产品价格下降，我们下调公司2024/2025年，新增2026年归母净利润预测至15.02/20.21/24.54亿元（2024-2025年原预期为18.39/21.50亿元），同比-9%/+35%/+21%，对应PE为14/10/9倍，考虑到公司为负极龙头，给予公司2024年20倍PE，对应目标价27元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，盈利水平不及预期。

2023年快报&2024年一季报预告点评：Q1业绩略低于预期，少数股东权益增加影响利润

中伟股份(300919)
    投资要点
    公司发布业绩快报，23年归母净利19.5亿元，同增26%，符合市场预期。23年实现收入343亿元，同增13%，归母净利19.5亿元，同增26%，扣非净利15.9亿元，同增43%；其中Q4收入81亿元，同增0.3%，环减9.4%，归母净利5.6亿元，同增22%，环减9.4%，扣非净利4.6亿元，同增40%，环减13%。公司此前预告23年归母净利19-20亿元，处于预告中值，符合市场预期。
    公司发布24Q1业绩预告，Q1归母净利3.6-4亿元，环减29-36%，略低于市场预期。Q1归母净利3.6-4亿元，同增5.6-17.3%，环减29-36%，扣非净利3.1-3.5亿元，同增23%-39%，环减24-33%，略低于市场预期，我们预计Q1少数股东权益1.2亿元左右，影响公司利润。
    23年出货超27万吨，24年出货有望维持20-30%增长。出货端来看，公司23年镍系、钴系、磷系、钠系产品合计销售量超27万吨，预计三元和四钴前驱体出货25万吨左右，同增18%左右，其中Q4前驱体出货预计6万吨左右，受海外需求影响环比下降20%左右；24Q1前驱体出货6万吨+，环比微增，其中我们预计三元前驱体出货5.7万吨，环增5%+，四钴出货0.5万吨，磷系和钠系出货0.5万吨左右，24年下游特斯拉皮卡、三星SDI等带来增量，我们预计前驱体出货有望维持20-25%增长，磷酸铁产能释放我们预计出货4-5万吨，合计出货34万吨，同增25%左右。
    24Q1前驱体单吨扣非净利近0.6万元/吨，主要受少数股东权益及降价影响。盈利端，我们测算23Q4前驱体单吨扣非利润0.75万元+，全年单吨扣非净利达0.63万元/吨左右；24Q1若加回0.1-0.2亿元磷系钠系产品亏损，则前驱体单吨扣非利润近0.6万元，环比下降主要系广西中伟增资扩股，少数股东股比提升至20%，叠加镍冶炼项目及湖南新能源Q1盈利进一步提升，导致少数股东权益增加至1.2亿元+，若加回，我们预计公司总体净利5.2亿元，总体扣非单吨净利达0.75万元/吨。公司印尼翡翠湾5.5万吨镍铁项目23Q4产能逐渐爬满，我们预计Q4出货1.2万吨+（权益0.6万吨+），23年底镍铁自供率达到15%左右，24Q1权益产量0.6-0.7万吨。此外公司布局12条RKEF+6条富氧侧吹线，我们预计6条富氧侧吹线24年逐步投产，镍冶炼共计出货6万吨+（权益3-3.5万吨）；25年18条线全部投产，达产后产能20万吨+（权益14万吨+），镍冶炼总产能26万吨左右（权益17万吨），一体化比例大幅提升，预计可对冲加工费年降影响，支撑后续单位盈利。
    盈利预测与投资评级：考虑单吨利润变化，我们上调2023-2024年盈利预测，下调2025年盈利预测，我们预计2023-2025年公司归母净利润19.5/23.7/31.4亿元（原预期为19.4/23.4/31.6亿元），同增26%/22%/33%，对应23-25年18/14/11倍PE，考虑公司为国内第一大前驱体厂商，给予2024年20倍PE，对应目标价71元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动超市场预期，销量及政策不及预期。