营收利润稳健增长，靶材产品结构改善份额有望进一步提升

江丰电子(300666)
    业绩简评
    2026年4月15日公司披露2025年年报，2025年公司实现营收46.0亿元，同比+27.7%；实现归母净利润5.0亿元，同比+24.7%，主要系超高纯金属溅射靶材及半导体精密零部件产品销量增长，特别是钽、铜锰合金、钨等高端靶材因技术壁垒高且供应链紧张实现批量应用和放量。2025Q4公司单季度实现营收13.1亿元，同比+34.0%；实现归母净利润1.0亿元，同比-13.2%。
    经营分析
    超高纯溅射靶材与半导体零部件业务稳健增长。分业务来看，公司25年超高纯靶材收入28.5亿元，同比+22.1%；精密零部件业务收入10.8亿元，同比+22.2%。公司期间费用率有所下降，盈利能力基本稳定。2025年公司销售毛利率为27.2%，同比下降1.0pp，毛利率的下滑主要系超高纯溅射靶材及半导体精密零部件产品销量增长，部分金属靶材因技术壁垒较高且供应链紧张成本端有所波动，同时半导体设备零组件业务加速放量，下游客户验证导入进程加快；销售/管理/研发费用率分别为2.9%/6.8%/5.7%，同比分别下降0.31pp、下降0.74pp、下降0.34pp。
    聚焦靶材与零部件双轮驱动，深化全产业链协同。公司专注超高纯金属溅射靶材与半导体精密零部件双轮驱动战略，深化在铝、钛、钽、铜及钨等关键材料领域的先进制程技术布局，成功突破3nm至90nm节点核心材料国产化瓶颈，并加速拓展存储芯片及高端显示面板市场，公司生产的先端存储芯片用高纯300mm硅靶实现稳定批量供货，晶圆薄膜沉积工艺用精密温控核心部件出货量逐步攀升；同时推进精密零部件耗材化业务，公司的零部件产品已经在PVD、CVD、Etch、离子注入、光刻、氧化扩散等半导体核心工艺环节得到广泛应用，可量产Showerhead、Si电极等4万多种零部件，形成了全品类零部件覆盖。
    盈利预测
    我们预计公司26~28年分别实现归母净利润9.0/11.5/15.1亿元（yoy+80%/+28%/+31%），对应当前EPS分别3.4元、4.3元、5.7元，对应当前PE分别为46、36、27倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求恢复不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；汇率波动的风险；限售股解禁的风险；大股东质押的风险。

毛利率短期承压，看好8寸线产能爬坡带来的业绩弹性

捷捷微电(300623)
    业绩简评
    2026年4月15日晚间公司披露2025年年报，2025公司实现营收34.9亿元，同比+22.8%；实现归母净利润4.8亿元，同比+0.8%。其中，第四季度公司实现营业收入9.9亿元，同比+18.4%；归母净利润为1.3亿元，同比-7.6%，环比+29.7%。
    经营分析
    芯片驱动高增，器件结构优化，封测协同降本。分业务来看，25年公司功率半导体芯片收入11.9亿元，同比+34.5%；功率半导体器件收入22.4亿元，同比+17.4%；功率器件封测收入0.3亿元，同比增长39.8%，主要系IDM一体化模式保障核心工艺领先与成本可控。公司的功率芯片和器件业务增长核心驱动来自南通子公司的产能释放及终端需求的回暖。公司2025年半导体芯片生产耗用量同比+18.0%，主要系公司器件产量的增加，公司生产所需的芯片自耗量也同步增加所致，体现了公司器件产能扩张与垂直一体化的协同效应。2025年公司销售毛利率为30.9%，同比下降5.4个百分点，主要系国内成熟制程产能前期大幅扩张导致阶段性过剩，引发市场竞争加剧。
    IDM为主，双轮驱动拓展新兴市场。公司坚持IDM垂直整合为主、部分产品委外流片为辅的经营策略，深化功率半导体芯片设计与封装测试的全产业链布局，通过自主研发与定制化服务双轮驱动，加速产品从传统家电工业领域向汽车电子、新能源及高端消费电子等新兴市场的结构性延伸，在优化供应链协同与质量管理体系的同时，公司通过技术创新提高产品的附加值，为客户设计生产定制化产品，在维持老客户稳定发展的同时，逐步打开高端客户的市场空间。
    盈利预测
    考虑到分立器件行业景气度回暖，部分中低压产品开始涨价，公司盈利能力有望改善，我们预测公司26~28年归母净利润为7.2/9.6/12.4亿元，对应EPS分别为0.9/1.2/1.5元，公司股票现价对应PE估值为33/25/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术迭代和产品升级不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；对进口设备依赖的风险。

多款抛光液使用自研磨料，湿电子化学品毛利率提升

安集科技(688019)
    2026年4月15日，公司披露2025年报。公司全年实现营收25.0亿元，同比增长36.5%；扣非归母净利润为7.0亿元，同比增长32.4%；剔除股份支付影响后的净利润为8.4亿元，同比增长45.3%。
    公司2025年第四季度实现营收6.9亿元，同比增长32.4%；扣非后归母净利润为1.6亿元，同比增长11.4%，慢于营收增速，主要系汇兑损失与可转债利息使得财务费用较上年同期增长，且报告期内研发费用增长。
    此外，公司发布限制性股票激励计划，拟向不超过165名员工授予不超过20.328万限制性股票，约占总股本的0.12%；授予价格为128.25元/股，预计2026~2028年分别计提1,288/1,082/219万元股份支付费用。考核标准为：以2025年营收为基数，2026、2027年营收累计增速不低于全球半导体材料市场营收增速。
    经营分析
    化学机械抛光液业务营收为20.4亿元，同比增长32.1%。报告期内铜及铜阻挡层抛光液产品在先进制程持续上量，使用国产研磨颗粒的铜及铜阻挡层抛光液持续量产销售。多款氮化硅抛光液在客户端验证，与客户合作定制的氮化硅抛光液实现销售，使用国产研磨颗粒的氧化物抛光液销售逐步上量。公司使用自产的国产氧化铈磨料的抛光液首次应用在氧化物抛光中，实现了技术路径的突破。
    功能性湿电子化学品板块营收为4.5亿元，同比增长63.7%。该板块毛利率增长6.8个百分点，主要系原材料成本增速慢于营收增速。大马士革电镀液及添加剂进入量产阶段，先进制程刻蚀后清洗液及碱性铜抛光后清洗液快速上量。
    盈利预测、估值与评级
    基于公司2025年经营数据，我们预计公司2026~2028年营业收入分别为33.7/43.8/55.8亿元，同比增长34.4%/30.1%/27.5%；归母净利润分别为10.0/13.6/18.0亿元，分别同比增长27.9%/35.8%/32.0%，分别对应42.4/31.2/23.6倍P/E，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业需求波动；行业竞争加剧；扩产不及预期；新产品拓展不及预期；原材料涨价。

1Q26业绩超预期，终端需求向好

宁德时代(300750)
    业绩简评
    4月16日，公司发布2026年一季报，实现收入1291亿元，同/环+52%/-8%；归母207亿元，同/环+49%/-10%；扣非181亿元，同/环+53%/-13%。毛利率25%，环-3pct；扣非净利率14%，环-1pct。业绩超预期。
    经营分析
    1Q26具体业绩拆分：
    （1）量：1Q26公司出货200GWh，同/环+60%/-10%，其中动力、储能分别占比75%、25%，动力出货超预期主要系带电量增长、商用车总量&份额提升、国内乘用车份额提升等。AI普及下全球缺电、能源不足趋势明确，数据中心配储等有网带动中长期需求高增。
    （2）价：1Q26公司电池均价0.58元/Wh，同/环-5%/3%；单位成本拆分为0.44元/Wh，同/环-5%/+7%。Q1已体现部分顺价、成本仍需继续传导、有望带动毛利率恢复。
    （3）利：测算1Q26公司电池盈利0.09元/Wh，虽然面临原料价格波动、出口退税减少等，公司仍保持单位盈利稳健。
    盈利预测、估值与评级
    公司作为全球锂电龙头，受益于扩产提速与技术突破，2026年中游涨价及地缘冲突挑战下仍预计保持稳健增长，随着储能及商用车需求爆发，叠加钠电、固态等新技术突破，公司业绩有望持续突破前高。预计2026、2027、2028年公司归母净利分别1030、1277、1572亿元，对应19、15、13xPE。维持买入评级。
    风险提示
    全球电动车销量不及预期，全球储能装机不及预期。

业绩符合预期，发电+液冷重塑平台型热管理龙头

银轮股份(002126)
    业绩简评
    4月14日，公司发布2025年年度报告：（1）2025年实现营收156.78亿元，同比+23.43%；归母净利润为9.57亿元，同比+22.17%；毛利率19.23%，同比-0.89pct；净利率6.93%，同比-0.11pct。（2）其中，25Q4实现营收46.20亿元，同比+32.13%，环比+18.78%；归母净利润2.85亿元，同比+59.2%，环比+23.88%。
    经营分析
    （1）分板块拆分：汽车业务稳健，数能持续高增长。分板块看，乘用车板块收入83.86亿元（占比53%），同比+18.27%；商用车与非道路板块收入51.76亿元（占比33%），同比+23.94%；数字与能源板块收入14.67亿元（占比9%），同比+42.89%。其中，数字与能源板块高增主要受益于储能和发电机组业务高速放量。
    （2）毛利率：乘用车结构性承压，商用车与数能支撑盈利韧性。25年整体毛利率19.23%，同比-0.89pct。其中，商用车非道路毛利率23.63%，同比+0.39pct；乘用车毛利率14.33%，同比-2.09pct。分地区看，北美板块毛利率20.30%，欧洲板块收入11.09亿元，同比+49.75%，大幅减亏。随着墨西哥、马来西亚等海外基地产能爬坡及全球化布局持续推进，海外盈利能力有望继续改善。
    （3）费用端：规模效应显现，各项费用率全面下降。25年销售/管理/财务/研发费用率分别为1.35%/5.08%/0.22%/3.88%，同比-0.06pct/-0.28pct/-0.23pct/-0.63pct。公司研发费用达6.08亿元，同比+6.03%，主要投向液冷及具身智能等前沿领域研发。
    （4）后续展望：发电业务：围绕北美大客户需求，攻坚燃气发电机尾气排放处理系统项目；液冷业务：聚焦北美及台系客户，以不锈钢板式换热器等零部件为突破口，服务数据中心液冷模组（总成）客户；具身智能：聚焦旋转关节模组、线性关节模组、灵巧手模组、热管理模组等核心零部件的研发与孵化，持续突破客户。
    盈利预测、估值与评级
    预计26/27/28年公司实现营收186/218/257亿元，同比+19%/17%/18%，归母净利润12/15/20亿元，同比+24%/23%/35%。我们认为，公司是稀缺的确定高成长标的，维持“买入”评级。
    风险提示
    汽车行业竞争加剧；新业务推进不及预期；汇率波动风险。

电子烟业务持续向好，AI赋能下多板块业务协同发展

盈趣科技(002925)
    4月10日公司发布25年报，2025年实现营收41.31亿元，同比增长15.61%；归母净利润5.77亿元，同比+129.43%，主要系非流动金融资产公允价值变动带来的约4.06亿元非经常性收益，扣非后归母净利润为2.21亿元，同比-7.12%，主业仍处调整期。单Q4扣非归母净利润0.53亿元，环比Q3的0.38亿元增长39.5%，经营质量边际改善趋势确立。公司拟每10股派发现金红利2.3元(含税)。公司全面实施ALL IN AI战略，围绕智能产品、智能制造、智能运营三个维度推进AI规模化运用，前瞻性布局初见成效。
    经营分析
    电子烟核心模组份额抬升，UDM模式下精密制造行业领先。25年创新消费电子业务营收14.01亿元，同比+23.29%。电子烟业务在核心客户供应链体系中的地位持续抬升，高精度电子烟整机自动化产线于马来西亚落地并实现规模化应用，产品一致性与稳定性达行业领先水平。脑机接口业务持续投入，重点推进脑电波监测感应头带、人工神经康复机器人、脑机疲劳驾驶监测等产品。公司与Interaxon深度合作，为其Muse系列头带提供从研发到量产的全链条服务，该产品在北美消费级市场销量领先。
    汽车电子业务稳健扩张，AI赋能下全球化与多品类战略成效显著。25年汽车电子业务营收7.32亿元，同比+19.15%。全球化布局持续深化，海外展欧洲及北美市场拓展加速，成功取得国际知名主机厂供应商资质并获得多个项目定点，北美工厂亦正式启用。多品类拓展成效显现，在原有单一爆品基础上，完成后视安全类产品、车载运动部件、智能座舱等全场景布局，产品矩阵趋于完善。智能制造能力升级，AI视觉检测系统已成功应用于多个产品系列的质量管控环节，有效提升产品良率与生产效率。
    健康环境业务爆发式增长，有望成为新引擎。25年健康环境业务营收3.59亿元，同比激增102.46%，主要得益于核心技术突破与新客户拓展。子公司众环科技深度融合AI技术，大幅提升产品研发与迭代效率，缩短新品上市周期；产品矩阵日益完善，客户认可度持续提升，市场份额与品牌影响力稳步扩大，为业务持续增长奠定坚实基础。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司26-28年归母净利为4.81、6.16、7.88亿元，同比-16.71%/+27.79%/+28.22%，考虑到公司HNB业务持续放量，同时在AI+消费时代多板块业务融合发展，汽车电子及健康环境等战略业务蓄势待发，当前股价对应26-28年PE分别为32.12X、25.14X、19.61X，维持“买入”评级。
    风险提示
    客户相对集中风险；原材料波动风险；市场竞争风险；汇率波动风险；政策变化风险；大股东质押风险。

一季报预告点评：业绩超预期，电子布涨价持续贡献

中国巨石(600176)
    业绩简评
    2026年4月15日公司发布一季报业绩预告：取业绩预告中值，26Q1归母净利12.4亿元、同比+70%，扣非12.7亿元，同比+70%。业绩超预期，主因系①电子布涨价在报表端体现，②粗纱价格环比提高。
    经营分析
    （1）粗纱及制品：行业淡季不淡，供给小年、价格有继续上涨的空间。①单价方面，根据卓创资讯数据，26Q1全国缠绕直接纱2400tex均价3604元/吨，同比-4%、环比+2%。报价环比略有上涨，高端产品热塑/风电长协复价预计26Q2逐步落地；
    ②销量方面，26Q1期末行业库存85.9万吨，环比25Q4末减少0.3万吨，一季度淡季并未出现累库；
    ③2026年行业粗纱新增供给偏少，主因系玻纤龙头更加主动投资AI电子布，以及贵金属大幅上涨、提高粗纱单位资本开支。如果行业库存持续去化、粗纱存在涨价的空间。
    （2）电子布：单价方面，26Q1行业7628电子布均价约5.21元/米，同比+26%、环比+18%。受织布机紧张和下游CCL价格持续上行的影响，电子布价格上涨频次、幅度均超预期，25Q4以来7628电子布报价涨幅51%（目前时点价格为6.28元/米，25Q3期末仅为4.15元/米）。
    （3）AI电子布业务推进值得期待。公司低介电产品开发正在有序推进中，此外，超薄、极薄电子布产品正在研发和推广中。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到传统电子布的涨价预期，我们上修盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为68.37、82.79和87.66亿元，现价对应动态PE分别为18x、15x、14x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；风电需求不及预期；行业产能投放超预期；原材料价格大幅波动。

营收跌幅收窄，筑底渐近

舍得酒业(600702)
    2026年4月15日，公司披露2026年一季报，期内实现营收14.81亿元，同比-6.01%；实现归母净利2.32亿元，同比-33.10%；实现扣非归母净利2.23亿元，同比-34.91%。整体业绩符合预期，低基数下公司营收跌幅环比持续收窄。
    经营分析
    营收结构拆分：
    1)分产品看，26Q1中高档/普通酒/非酒类业务分别实现营收10.5/3.0/1.3亿元，同比分别-14.6%/+41.9%/-1.3%。结构上预计延续25年趋势，低价位T68/舍之道动销相对占优，品味舍得动销仍受次高端β扰动，考虑其批价持续平稳、渠道去库预计已至尾声，公司亦重推品味舍得庆典装以管控宴席政策对标品的价盘压力。由于产品结构仍有回落，期内公司毛利率同比-3.0pct至66.3%。
    2）酒类分区域拆分，26Q1省内/省外分别实现营收5.2/8.3亿元，同比+6.1%/-13.0%。区域策略上公司聚焦川内及华北优势区域，并对其余省外区域推进架构整合，并压实销售团队利润/经营考核。3）酒类分渠道拆分，26Q1电商/批发分别实现营收2.3/11.2亿元，同比+14.2%/-9.9%，电商占酒类营收比重升至17.3%。
    4）26Q1公司新增28家经销商，退出44家，净减少16家，26Q1末留存2509家。
    报表结构拆分：
    1）26Q1公司归母净利率同比-6.3pct至15.6%，其中毛利率同比-3.0pct至66.3%，管理费用率/销售费用率分别-1.0pct/+1.9pct，税金及附加占比同比+4.7pct。
    2）26Q1末合同负债余额1.3亿元，环比-0.2亿元，26Q1营收+△合同负债口径同比-9%；26Q1销售收现8.05亿元，同比-8.6%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计26-28年公司收入分别为45.7/50.1/56.0亿元，同比分别+3.3%/+9.8%/+11.8%；归母净利润分别为3.1/4.3/5.3亿元，同比分别+37.2%/+40.6%/+23.2%，对应EPS为0.92/1.29/1.59元，对应PE分别为50.3/35.8/29.0X，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期；区域外拓不及预期；行业政策风险；食品安全风险。

IP联名激活内销增长极，泰国基地效益释放拐点可期

哈尔斯(002615)
    业绩简评
    26年4月14日，公司披露2025年报及2026年一季报。2025年营收32.38亿元，同比下降2.80%；归母净利润0.70亿元，同比下降75.50%。26Q1实现营收7.92亿元，同比增加12.51%，需求回暖明显；归母净利润0.01亿元，同比减少97.08%。利润端承压主要系25年海外产能投放拖累外销利润，叠加26Q1人民币兑美元阶段性升值。伴随产能爬坡完成、泰国供应链逐步完善，前期投入效益将逐步释放，盈利能力有望持续修复。
    经营分析
    外销业务：核心客户韧性依旧，泰国基地降本增效持续推进。25年公司实现境外营收27.76亿元，同比下滑4.27%；毛利率24.84%，同比下降3.31pcts。营收端承压主要系受国际贸易政策阶段性影响，部分客户谨慎优化备货与定价策略。利润承压核心源于泰国基地产能爬坡推高单位成本，叠加本地供应链配套不足；公司已带动上游核心供应商同步出海，海外供应链本地化体系搭建及泰国基地标准化流程的持续推进，成本有望回归合理水平。此外汇兑损益与关税政策带来短期扰动，公司发展长逻辑不变。
    内销业务：品牌化转型加速，IP合作打开想象空间。25年公司实现境内营收4.62亿元，同比增长7.1%；毛利率28.06%，同比增长1.09pcts。公司已构建专业化内销组织架构，国内团队在线上运营、产品开发、渠道布局及市场推广等方面的核心能力日益成熟，品牌战略红利有望逐步显现。渠道端，公司深化全域渠道布局，线上加码抖音、视频号等新兴赛道，哈尔斯品牌线上整体GMV同比增长超30%，新渠道增速超100%；同时抢抓即时零售风口，线下布局京东秒送、淘宝闪购等平台，截至年末开拓门店近200家，销售额破百万元，有效提升终端触达与品牌曝光。此外，公司积极构建四大IP矩阵，覆盖国家级、地域文化、经典IP及深度品牌合作，先后与新华社出版社、哈尔滨文旅、故宫、B.Duck小黄鸭等推出联名产品，覆盖全年龄段客群，强化品牌年轻化、潮流化形象，持续为渠道赋能，提升产品溢价能力与终端动销效率。
    盈利预测、估值与评级
    我们预测26-28年公司实现营业收入41.69亿/51.71亿/62.56亿元，同比+28.7%/+24.0%/+21.0%，归母净利润1.87亿/3.54亿/4.86亿元，同比+166.1%/+89.3%/+37.3%。2026年公司海外产能稳步爬坡，内销业务多年培育进入收获期，叠加内销情绪价值赛道拓宽提供向上估值弹性，给予“买入”评级。
    风险提示
    海外市场需求波动、下游客户拓展不及预期、市场竞争加剧、国内外经营环境变化、汇率波动、原材料价格波动等。

主业稳健向上，新兴业务成长可期

伟创电气(688698)
    业绩简评
    4 月 15 日，公司披露 2025 年年报， 2025 年实现营收 19.5 亿元，同比+18.7%；实现归母净利润 2.6 亿元，同比+7.2%；毛利率37.6%，同比-1.6pct；其中 Q4 实现营收 6.0 亿元，同比+23.4%，归母净利润 0.4 亿元，同比+10.3%，毛利率 37.2%，同比+1.4pct。
    经营分析
    工控行业持续复苏,公司核心产品稳步扩张，出海成效显著。
    1）行业：根据 MIR， 25 年国内自动化市场规模同比-1%，跌幅缩窄，其中 OEM 型市场中需求有所回温。 政策、 AI、产业链升级等因素驱动， 26 年市场有望重回增长轨道。分产品看，工控三大件 PLC/伺服/低压变频器市场规模分别同比+8%/+9%/+1%，不同程度修复。
    2）公司： 25 年公司变频器收入 12.5 亿元，同比+20.4%；伺服系统及控制系统收入 5.8 亿元，同比+16.4%，持续抢占市场份额； 海外营收 5.4 万元，同比+19%， 毛利率 49.3%，同比+0.3pct。 看好公司全面实施“大平原业务”战略， 产品持续完善， 有望加速突破船舶、 医疗、 纺织、项目型市场等。
    积极布局绿色能源， 卡位人形机器人核心环节。
    1）绿色能源： 公司业务聚焦光、储、氢等新能源市场， 2025 年营收 0.7 亿元，同比+22.4%， 未来有望受益于“双碳”战略， 增长潜力广阔； 2）具身智能： 布局人形机器人执行端的多种核心零部件，25 年 12 月携手浙江荣泰在泰国设立合资公司（各持股 50%），共同开发智能机器人机电一体化市场，有望率先受益行业量产红利。
    盈利能力有所波动， 费用管控良好，在手订单充沛。
    25 年公司毛利率 37.6%，同比-1.6pct，各业务毛利率合理范围小幅波动； 25 年销售/管理/研发费用率分别为 8.1%/4.4%/12.5%,分别同比+0.2/-0.3/-0.8pct,费用管控效果显著。 2025 年底公司合同负债 0.9 亿元，同比+171.3%，在手订单充沛。
    盈利预测、估值与评级
    公司工控主业经营稳健，海外市场布局领先， 具身智能业务产品矩阵 完 备 、 客 户 合 作 顺 利 ， 预 计 26-28 年 实 现 归 母 净 利 润3.2/4.0/5.0 亿元，同比+22/25/26%，当前股价对应 PE 分别为47/37/30 倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    制造业不景气、国际贸易风险、竞争加剧、技术研发不及预期等

新签订单高增长，业绩有望改善

耐普矿机(300818)
    2026年4月14公司发布2025年年报及2026年一季度业绩预告，25年公司实现营收10.09亿元，同比减少10.04%；实现归母净利润0.78亿元，同比减少33.22%。1Q26预计实现归母净利润-700至-900万元，相比去年同期由盈转亏。
    经营分析
    收入体量没有明显增长，费用压力大导致业绩承压：公司25年因为EPC业务收入下降整体收入规模同比也出现了下降，与此同时因海外基地建设导致折旧上升费用端压力较大，利润同比出现了下降。1Q26也是类似的情况，虽然收入同比出现了25%左右增长，但同时因汇率波动产生了1948.2万元的汇兑损失，叠加1Q26固定资产折旧摊销费用2826.87万元等，导致利润压力较大。
    新签订单高增长，业绩有望改善：公司1Q26实现新签订单3.6亿元，同比增长56%，新签订单高增长有望助力后续业绩出现改善。持续看好锻造衬板新品成长潜力：25年公司推出全球首创、自主研发的高合金锻造衬板，产品性能表现优异，推动产品成功落地16家矿山企业，斩获订单1.05亿元。考虑目前公司锻造衬板已经在国内外多家选矿厂的磨机成功应用，并且取得了较好的数据表现，相比传统衬板寿命、经济性显著提升，我们预计公司全球市占率有望加速提升，持续看好锻造衬板新品成长潜力。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司26至28年实现归母净利润1.60/2.72/3.83亿元，对应当前PE38X/22X/16X，考虑公司新签订单高增长，锻造衬板成长前景优异，公司后续业绩有望实现高增长，维持“买入”评级。
    风险提示
    新材料渗透率提升不及预期，下游资本支出不及预期，中资矿企海外扩张不及预期。

国产超节点时刻临近，看好公司核心卡位

盛科通信(688702)
    据央视新闻，4月14日我国最大规模科学智能计算集群在位于郑州的国家超算互联网核心节点投入使用。该集群初期开放由超3万张国产AI加速芯片组成的超级计算集群，提供大规模AI算力。今日AI加速芯片升级到6万张，推动超算互联网构建起国内最大规模的科学智能计算基础设施，并启动“超级科学计算智能体”战略。
    经营分析
    公司25年收入稳健增长，利润短期承压。根据公司25年快报公告，公司预计2025年度实现营业收入为11.51亿元，同比增加6.35%；实现归母净利润为-1.50亿元，较上年同期亏损增加0.82亿元。公司收入整体温和增长，但公司持续投入新产品研发，加大新市场布局，加速产品迭代周期，缩小与海外龙头公司的产品性能差距，研发费用持续增长导致公司利润短期承压。我们认为随着公司交换芯片在客户端起量，公司有望实现扭亏为盈。
    国产超节点时刻临近，公司为国内少数的高速交换芯片供应商，具备极佳战略卡位。自2025年以来，国产超节点陆续发布，华为CloudMatrix384、中科曙光scaleX640、百度天池256/512、阿里磐久128等头部厂商的机柜级超节点产品相继发布或商用。超节点成为国产算力追赶海外的技术方向之一，供需两旺有望全面开启规模化落地。交换芯片是超节点架构高带宽、低时延互联的核心硬件，其性能直接决定超节点的性能。公司正在积极规划和布局面向大规模数据中心的高端交换芯片产品，加强与生态伙伴的协同，具备极佳战略卡位。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2027年营收分别为11.51/15.47/21.54亿元，归母净利润分别为-1.50/0.10/2.43亿元，继续维持“买入”评级。
    风险提示
    公司无实控人的风险；财务投资者减持风险；交换芯片量产进度不如预期的风险；下游需求不如预期的风险。

电解铝26Q1盈利弹性释放

神火股份(000933)
    2026年4月13日，公司发布2026年一季报，实现营业收入124.1亿元，环比+21.2%，同比+28.8%；归母净利润22.9亿元，环比+344.0%，同比+223.3%；扣非归母净利润22.7亿元，环比+358.0%，同比+217.8%。公司26Q1业绩大幅增长，主要受益于电解铝售价同比上涨、氧化铝价格同比下行，电解铝板块盈利弹性迎来释放。
    经营分析
    铝板块景气上行，盈利弹性集中释放。（1）26Q1长江有色铝均价2.40万元/吨，环比+11.6%，同比+17.6%，氧化铝均价2678元/吨，环比-5.4%，预焙阳极均价5779元/吨，环比+1.1%。（2）26Q1永城无烟精煤车板价均价1076元/吨，环比-4.04%，许昌瘦煤出厂价均价1582元/吨，环比-5.30%。报告期内，受电解铝产品售价同环比上涨、主要原材料氧化铝价格同环比下降等因素影响，公司电解铝板块盈利能力大幅增强。
    盈利、现金流与资产负债表同步改善，财务质量继续优化。26Q1公司综合毛利率33.5%，同比提升18.6pct；归母净利率18.5%，同比提升11.1pct；ROE为8.9%，同比提升5.7pct。同期公司经营活动现金流净额40.4亿元，同比+139.3%；销售费用率0.27%，同比-0.27pct；财务费用率0.22%，同比-0.21pct，其中利息费用0.42亿元，同比-41.5%。报告期末公司货币资金76.0亿元，较年初+152.0%；公司资产负债率为40.9%，较年初下降1.3pct。
    生产目标明确，资本运作稳步推进。2026年公司计划生产铝产品170万吨，商品煤695万吨，炭素产品77万吨，铝箔12.10万吨，冷轧产品28万吨。同时，神火新材分拆上市工作继续推进；合计出资15.1亿元的河南神火产业基金已完成工商登记；汇源铝业破产重整持续推进，截至报告期末公司累计收回债权2.09亿元；若焦作万方收购开曼铝业（三门峡）有限公司99.44%股权完成交割，公司全资子公司新疆神火将成为焦作万方股东。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到电解铝板块受益铝价上行与氧化铝成本回落，煤炭业务有望保持稳健，我们预计公司2026-2028年营收分别为470/486/491亿元，归母净利润分别为89.10/93.90/97.23亿元，对应EPS分别为3.96/4.18/4.32元。当前股价对应PE分别为8/8/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格大幅波动；电解铝限产风险；生产成本大幅上涨。

各业务稳健增长，经营现金流翻番

盛弘股份(300693)
    4月9日公司披露2025年年报，实现营收34.63亿元，同比增长14.05%；实现归母净利润4.76亿元，同比增长10.99%。其中，单季度实现营收12.47亿元，同比增长32.47%；实现归母净利润1.99亿元，同比增长25.94%。
    经营分析
    工业、充电及电池业务高增，新能源略有承压。公司工业配套电源收入7.10亿元，同比增长17.78%；新能源电能变换设备收入8.25亿元，同比下降3.69%；电动汽车充电机收入14.96亿元，同比增长23.04%；电池检测及化成设备收入3.43亿元，同比增长15.98%。费用管控良好，期间费用率全面下降。2025年公司毛利率38.47%，同比微降；归母净利率13.75%，同比微降。销售/管理/财务/研发费用率分别为11.38%/3.54%/-0.26%/8.28%，同比分别下降0.57/0.18/0.32/0.18个百分点，公司费用端控制良好，期间费用率下降。
    深化双轮驱动，现金流同比大增。公司深化电力电子技术在工业配套与新能源领域的双轮驱动战略，紧抓智算中心建设、高端制造回流及新能源汽车电动化机遇，重点布局电能质量、充换电服务、储能微网及电池检测设备四大核心业务，推动业绩同比增长。公司经营活动现金流净额大幅提升92.77%至7亿元，实现了经营规模与盈利质量的同步优化。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2026-2028年归母净利润为6.24/7.80/9.08亿元，同比增长31.03%/25.04%/16.43%。对应PE为24.23/19.38/16.65，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧压缩利润、下游需求不及预期、国际贸易政策存不确定性。

经营情况稳定，新签海外大型气体项目

杭氧股份(002430)
    业绩简评
    4月10日，公司披露2025年报，全年实现营收150.8亿元，同比+10.0%；实现归母净利润9.5亿元，同比+2.9%。其中，Q4实现营收36.5亿元，同比+8.6%；实现归母净利润1.9亿元，同比-22.5%。
    经营分析
    业绩低于预期，但主要由于Q4费用计提较多，整体经营情况稳定。单Q4毛利率基本持平，但销售/管理/研发费用率分别为1.8%/5.4%/4.3%，同比+0.4/+0.1/+1.0pct，主要来自人员工资的增长。除此以外经营情况稳健。
    年初连续签约两大气体项目，其中海外实现大型气体项目新突破。根据公司公告，公司在2026年初连续签约两大气体项目，其一为与华友钴业在印尼签署的26万方大型空分装置群供气项目，其二为与天润绿能在鄂尔多斯签署的7万方空分项目，下游分别为有色与化工。华友钴业26万方项目为近年来海外气体项目的又一大突破。
    气价触底回升。根据卓创资讯工业气体，4月9日当周液氧/液氮/液氩价格分别同比上涨3.5%/-0.8%/+8.5%，呈现触底回升态势。
    盈利预测、估值与评级
    预测26/27/28年公司实现归母净利润11.1/12.4/14.0亿元，同比+17.4%/+11.0%/+12.9%，对应当前PE为26/23/21x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动；原材料价格波动；项目进展不及预期。

盈利能力提升，出海与新领域成亮点

中国西电(601179)
    4月10日，公司披露2025年年报，2025年实现营收238.1亿元，同比+6.9%；实现归母净利润12.7亿元，同比+20.4%；毛利率22.7%，同比+2.0pct；其中Q4实现营收68.1亿元，同比-3.2%，归母净利润3.3亿元，同比+23.8%，毛利率24.3%，同比+2.9pct，符合预期。
    经营分析
    一次设备龙头地位稳固，多元市场持续突破。1）网内：2025年公司在国网输变电/特高压设备招标份额分别为8.7%/16.6%，稳居行业第一；南网市场中标体量、市场占有率双提升；2）网外：核电、抽水蓄能、海上风电等高端市场合作不断深化；3）海外：系统重塑国际业务经营体系，设备类订单占比持续增长，25年海外收入43.5亿元，同比+54.0%，毛利率12.0%，同比-1.8pct。
    变压器、开关稳健增长，电力电子器件业务增速更高。
    2025年：1）变压器：实现营收100.8亿元，同比+9.3%，毛利率18.4%，同比+4.1pct，主要系客户结构优化，产品盈利能力增强；2）开关：实现营收87.0亿元，同比+2.3%，毛利率27.3%，同比+0.8pct；3）电力电子器件：实现营收39.7亿元，同比+15.5%，主要系公司积极开拓市场，收入规模增加，毛利率16.5%，同比-0.9pct；4）研发检测：实现营收7.3亿元，同比+9.8%，毛利率56.1%，同比+4.3pct，主要系收入同比增加带动毛利率增加。前瞻布局新兴领域，提质增效持续释放经营潜力。
    公司加快推进构网技术、固态变压器等新兴技术产业化，积极布局智能巡检、涉碳等新兴产业赛道，2025年研发费用率5.0%，同比+1.4pct，持续的高研发投入有望为公司在数据中心、储能等高增长领域构筑核心竞争力。公司强化集采力度，深化产线优化，通过工艺改进、设备升级、流程再造，实现生产效率稳步提升，优化岗位配置，提升人均效能，25年公司主营业务毛利率22.6%，同比+1.9pct，净利率6.4%，同比+0.9pct，持续释放经营潜力。
    盈利预测、估值与评级
    公司作为一次设备龙头，在国网总部集招份额领先，海外市场产渠道布局领先，充分受益于国内主网加速扩容、海外电网投资提速，预计26-28年公司实现归母净利润15.0/18.1/21.1亿元，同比+18%/+21%/+17%，当前股价对应PE分别为55/46/39倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资/特高压建设/海外拓展不及预期、行业竞争加剧风险。

高压环节盈利能力持续提升，配网&国际业务略承压

平高电气(600312)
    4月20日，公司披露2025年年报，2025年实现营收125.2亿元，同比+0.9%；实现归母净利润11.2亿元，同比+9.4%；毛利率23.9%，同比+1.6pct；其中Q4实现营收40.2亿元，同比-9.6%，归母净利润1.4亿元，同比-17.2%，毛利率21.5%，同比+2.5pct。公司预计2026年实现营收126-136亿元。
    经营分析
    高压开关交付节奏后移，盈利能力持续提升。
    高压板块2025年营收77亿元，同比+0.6%，主要系确认成都东扩建等11间隔1100千伏GIS以及宁夏天都山等重点项目收入，我们预计整体交付节奏有所后移，毛利率提升至27.8%，同比+2.1pct，主要由于公司持续开展精益生产和提质增效工作。
    “十五五”电网投资维持高景气，优质订单有望持续增长。
    国网规划“十五五”投资达4万亿元，较“十四五”增长40%，南网公布2026年固定资产投资安排1800亿元，连续五年创新高，在算电协同背景下，我们认为特高压、主干网仍是建设的重点，公司作为高压开关龙头有望持续受益，看好公司优质订单占比提升持续增厚公司业绩。
    配网盈利承压，运维检修收入基本持平，国际业务持续承压。1）配网：25年营收33亿元，同比+0.7%，毛利率15.5%，同比-0.5pct，主要系配网集采影响；2）运维检修：25年营收11.7亿元，同比+0.8%，毛利率28.9%，同比+3.7pct，主要系公司强化业务拓展，检修和备品备件规模增加；3）国际业务：25年营收2.6亿元，同比+26.3%，毛利率-24.4%，主要受国际政治经济形势和存量项目推进不及预期影响，造成人力、施工、管理等成本增加。公司持续向高附加值单机出口的战略转型，为未来盈利改善和长期增长打开了新空间。
    盈利预测、估值与评级
    公司持续提质增效，作为开关领域绝对龙头充分受益国内主网加速扩容、配网景气度上行、海外电网投资提速，我们预计26-28年公司实现营收134.4/147.6/160.8亿元，同比+7%/+10%/+9%，归母净利润13.0/14.6/16.4亿元，同比+16%/+12%/+13%，当前股价对应PE分别为22/19/17倍，给予“增持”评级。
    风险提示
    电网投资/特高压建设/海外拓展不及预期、行业竞争加剧风险。

业绩高速增长，新业务加速兑现

国能日新(301162)
    4月10日，公司披露2025年年报，2025年实现营收7.2亿元，同比+30.5%；实现归母净利润1.3亿元，同比+39.2%；毛利率61.8%，同比-4.1pct；其中Q4实现营收2.2亿元，同比+17.7%，归母净利润0.5亿元，同比+35.8%，毛利率63.6%，同比+0.4pct。
    经营分析
    核心业务稳固增长，分布式市场红利持续释放。截至2025年底，公司功率预测业务服务电站数量持续保持增长，全年净新增电站用户1684家，用户数量达到6029家，细分行业市占率保持领先。受益于分布式光伏“四可”政策带来的新建电站需求，25年公司功率预测业务实现营收4.4亿元，同比+42.6%，其中功率预测设备收入1.6亿元，同比+104.6%，功率预测业务毛利率61.7%，同比-7.6pct，主要系功率预测产品收入结构中硬件占比提升所致。并网控制、新能源管理业务短期承压，新能源电站运营成新增长。①新能源并网智能控制产品：传统控制类产品性能跃升，分布式融合终端加速拓展，25年实现收入1.1亿元，同比-12.2%，毛利率57.8%，同比+3.0pct；②电网新能源管理系统：探索“AI+电网新能源管理”，助力各级电网实现新能源高质量发展，25年实现收入0.4亿元，同比-31.4%，毛利率86.3%，同比+0.8pct；③新能源电站运营：成为新的收入增长点，25年实现收入0.8亿元，同比+368%，毛利率57.7%，同比+3.1pct，
    创新类产品跟进各省电改进程，持续完善产品服务体系。创新类产品顺应市场需求，实现营收0.4亿元，同比+13.8%，毛利率66.6%，同比+3.6pct。1）电力交易：相关产品已在19个省份完成初步研发工作，并陆续开始应用于部分电力交易客户；2）储能：优化运营策略、增加适配场景，专注储能系统“后运营”市场痛点；3）虚拟电厂：台技术架构加速升级，运营资源规模持续拓展；4）微电网：深化海内外复杂场景应用，强化光储协同与并离网稳定运行能力。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到功率预测业务优势，并网控制、新能源管理等行业景气度、新业务潜在增量空间。我们预计公司2026-2028年归母净利润1.8/2.3/2.9亿元，分别同比+35%/+29%/+28%，现价对应PE为47/37/29，维持“增持”评级。
    风险提示
    新能源装机不及预期；电改革推进不及预期；市场竞争程度加剧。

传统利润快速提升，AI智算共启新篇

东阳光(600673)
    2026年4月9日公司披露25年年报，全年实现营收149.3亿元，同比增长22.4%；实现归母净利润2.8亿元，同比增长-26.5%；实现扣非归母净利润7.1亿元，同比增长116.9%。其中，Q4实现营收39.64亿元，同比增长19.39%；实现归母净利润-6.30亿元，同比盈转亏；实现扣非归母净利润-0.77亿元，同比盈转亏。
    经营分析
    加回减值后全年利润同比高增，现金流改善显著。2025年公司确认股权激励费用减少利润1.58亿元，持有东阳光药及立敦股票因其公允价值变动减少利润5.22亿元，剔除以上因素影响后，公司实现归母净利润9.55亿元（YoY+154.6%），实现扣非净利润8.68亿元（YoY+165%）。公司利润改善主要受益于配额红利下，制冷剂业务利润快速攀升，25年公司主业毛利率为19.93%，同比提升5.76pct，其中化工新材料、能源材料业务毛利率均有双位数提升，整体经营状况显著好转。25年全年公司经营活动产生的现金流量净额13.1亿元，同比增长130.42%，为公司后续AI算力业务转型提供厚实安全垫。
    收购字节系AIDC领军秦淮数据，“电算协同”打开新局面。2026年3月6日公司公告，拟通过发行股份（发行价19.68元/股）收购剩余70%股份，并同步募集配套资金。秦淮数据系国内AIDC龙头，截至25年底运营中的数据中心总IT容量达799MW，远期规划容量约4GW；业务规模近年来实现快速扩张，25年实现收入64亿元且利润率提升至26%的较高水平，与字节深度绑定，24年字节收入占比80%。公司与秦淮数据将实现电算协同，公司自研液冷材料与电容器获应用场景，而秦淮数据则可以获得性能更优、成本更低的园区能耗及硬件支撑。
    液冷&超级电容：基于上游材料禀赋，延伸AI算力高价值环节。液冷方面，公司天然具备冷却液及冷板禀赋，原先产品线中的氟化冷却液布局是浸没式液冷的“血液”，钎焊箔及冷板是冷板式液冷的“骨骼”，基于上游禀赋公司外延并购补齐产品方案及客户渠道能力，投资掌握双相浸没液冷技术的芯寒科技、专注设计的大图热控，并与中际旭创共同成立深度智冷。超级电容方面，公司手握全球独家专利的积层箔材料和电容器全产业链，凭借积层箔电容器实现了对传统产品的全面超越，携手台达、秦淮数据等企业联合发布了全球首个基于SST的智能直流供电系统方案。
    盈利预测、估值与评级
    因秦淮数据收购尚未完成，本次盈利预测暂未考虑秦淮数据并表。考虑制冷剂涨价斜率或有所放缓，我们调整公司2026-2028年归母净利润至19.47/25.44/27.69亿元，公司股票现价对应PE估值为49/37/34倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    AI业务拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，技术更新迭代的风险，政策性风险，大股东质押比例高的风险，投资收益导致业绩大降的风险。

公告点评：重组推进，携手森大共享出海红利

科达制造(600499)
    公司公告
    2026年4月9日，公司更新收购进展：拟通过发行股份及支付现金的方式购买特福国际51.55%股权、使其成为全资子公司，同时拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金。特福国际估价约145亿元、本次交易部分对价74.7亿，通过股份支付53.8亿元（发行价格为10.8元/股，对应发行4.98亿股，不考虑配套融资、占发行后上市公司总股本的20.6%）+现金支付20.9亿元。
    公司拟发行股份募集配套资金30亿元，其中20.9亿元用于本次交易的现金对价，其余9.1亿元用于补流等。募集配套资金的发行价不低于定价基准日前20个交易日均价的80%。
    经营分析
    （1）预计将显著增厚上市公司归母净利润：定增落地后，特福国际（非洲和南美洲等全部海外业务平台）持股比例将从48.45%提升至100%，2025年特福国际收入81.9亿元，净利润14.9亿元，显著增厚上市公司归母净利。
    （2）引入优质股东，收购PE较低，科达与森大合作基础牢固：本次交易的51.55%股权对价74.7亿元，收购PE仅为9.7x。森大集团在本次交易前持有特福国际30.88%股权，作为公司海外业务长期合作伙伴，交易后森大及一致行动人预计将持股科达16.89%（不考虑配套融资）、将成为上市公司第二大股东。森大集团是中国最早进入非洲、美洲等海外市场的国际贸易企业之一，长期深耕非洲地区市场（20余年发展），已在非洲地区建立广泛的产品营销及供应链渠道。
    （3）业绩承诺：特福国际3年累计扣非归母净利不低于49.2亿（2026-2028年），如果3年累计达到54.1亿、超额部分有现金奖励。此外，主要核心人员通过本次交易取得的上市公司股份锁定期36个月。
    盈利预测、估值与评级
    假设重组年内完成、特福国际全并表的情况下，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为30.39、36.53和39.15亿元，不考虑重组情况下，我们预计2026-2028年盈利预测分别为22.97、26.92和29.06亿元，对应PE分别为14、12、11倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外建材新品类拓展不及预期；收购存在不确定性；汇兑损益风险；国内建材机械需求下滑；碳酸锂价格波动。

Q4业绩超预期，羊绒高增驱动成长

新澳股份(603889)
    公司于4月9日公布2025年报，全年实现营收50.52亿元，同比增长4.37%；归母/扣非净利润4.80/4.69亿元，同比增长12.10%/14.51%。Q4营收11.58亿，同比增长19.43%；归母净利润1.03亿，同比增长76.43%。公司2025年累计现金分红总额2.56亿元，分红率为53.23%。
    经营分析
    25年营收稳健，羊绒业务量增驱动高增长。分产品看，毛精纺纱线25年实现营收25.24亿元，同比下降0.74%，销量15464吨，同比下降1.74%。公司不断通过产品创新向高附加值领域探索，在毛纺纺纱上采用紧密纺、赛络纺、LINCSPUN等先进工艺。羊绒业务方面营收与净利贡献逐年稳步提升，25年实现营收18.46亿元，同比增长19.26%，产量/销量分别实现3.11/3.10千吨，分别同增14.29%/19.37%。新澳羊绒坚持技术驱动，实现产能利用率与全球市场份额双增长。英国邓肯实现引入外部投资者，推动高端羊绒纺纱产线升级，为公司拓宽海外市场。羊毛毛条25年实现营收6.05亿元，同降9.25%。综合来看，公司宽带发展战略成效显现，多元产品共同发力驱动营收稳健增长。
    毛利率水平改善显著，公司盈利能力提升。25年公司综合毛利率增长0.95pct至19.76%，其中Q4毛利率19.03%，同比/环比增长1.65/1.39pct。公司控费效果良好，Q4销售费用率/管理费用率为1.65%/3.39%同比优化1.53/1.36pct，公司积极控制人力、广告等费用，随着新澳越南进入常态化运营后费用显著优化。25净利率同比增长0.66pct至9.50%。公司坚定推进精细化管理叠加产能利用率持续提升，期待盈利能力继续提升。25经营性现金流同增13.45%至4.20亿元，主要销售商品、提供劳务收到的现金增加所致，反映出公司良好的现金流管理，期末合同负债7912万元，同增23%，在手订单充裕。
    羊毛价格上行+羊绒业务快速成长，公司26年有望量价齐升。公司毛精纺业务逐年稳健扩建产能，宁夏、越南产能处于爬坡过程，羊毛价格25年下半年以来提升显著，公司有望迎来量价齐升。公司不断向多品类、多领域拓展，有望在稳固老客户的同时持续获取新客户；羊绒业务逐步彰显第二成长曲线的价值。在羊毛价格上行叠加价格向下游传导顺畅的背景下，看好后续公司盈利弹性。
    盈利预测、估值与评级
    公司产能稳健扩张，同时羊毛价格上行有望带动利润弹性释放，我们预计2026年公司业绩有望展现高弹性。预计26-28年EPS为0.82/0.98/1.14元；PE分别为10/8/7倍，维持买入评级。
    风险提示
    大客户品牌恢复不及预期、关税风险、汇率波动风险。

业绩符合预期，关注锑价回升和万古矿区整合进展

湖南黄金(002155)
    事件
    4月9日公司发布2025年报，实现营收501.81亿元，同比+80.26%；归母净利润14.88亿元，同比+75.77%；扣非归母净利润15.27亿元，同比+75.52%。4Q25实现营收89.87亿元，环比-29.56%、同比+31.21%；归母净利润4.59亿元，环比+23.06%、同比+155.51%。
    点评
    金价显著上涨主导利润释放。4Q25锑、金均价分别环比-10.73%、+19.88%至16.44万元/吨、950元/克。金价上涨带动公司盈利高增，4Q25公司毛利环比/同比分别+11.19%/+53.63%至9.07亿元；毛利率环比/同比分别+3.70pct/+1.47pct至10.09%。
    自产金、锑产量同比仍承压，外购非标金加工产量维持增长。2H25公司黄金自产1,709千克，同比-1.95%；锑品自产6,494吨，同比-7.94%。2H25公司外购非标金加工产量22,329吨，同比+27.46%，增幅较1H25降低14.43pcts。
    降本增效推进，资本结构进一步优化。4Q25公司期间费用、期间费率分别同比+2.41%、-0.95pct，环比+0.61%、+1.01pct至3.04亿元、3.38%，主要受四季度营收季节性回落影响；其中管理费用环比+9.50%、同比+28.20%至2.07亿元。公司4Q25末资产负债率为13.47%，环比、同比分别-1.69pct/-1.46pct，持续降至低位。关注万古矿区整合注入进程。2026年1月12日公司公告拟收购湖南黄金天岳矿业有限公司、湖南中南黄金冶炼有限公司100%股份。其中，湖南黄金天岳矿业有限公司于湖南省万古矿区拥有12宗矿业权。2024年11月，万古金矿田探矿发现超40条金矿脉，核心区累计探明黄金资源量300.2吨。目前公司正全力推进万古矿区黄金资源整合项目，未来公司资源储量有望显著增厚。
    坚定看好后续出口修复带来锑价“内外同涨”。近期海外锑价有所回涨，系海外询单增加所致；后市看，我们认为锑品相关贸易水平有望回升的情况下，海外仍将开启补库，锑望迎第二波“内外同涨”。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司26-28年营收分别为801/887/946亿元，实现归母净利润分别为25/29/29亿元，EPS分别为1.59/1.83/1.86元，对应PE分别为19/17/17倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动；需求不及预期；项目推进不及预期。

主业底部修复、业绩超预期，航天能源新业务形成闭环

钧达股份(002865)
    业绩简评
    2026年4月9日，公司发布2026年一季度业绩，2026年第一季度实现营业收入16.94亿元，环比下降9.63%；实现归母净利润1416万元，同环比均扭亏为盈，业绩超市场预期。
    经营分析
    收入端：国内外电池片环节价格均有提升，公司海外占比保持高位。2026年第一季度，国内TOPCon183N电池片均价为0.42元/W，环比25Q4均价提升0.1元/W；同时海外受美伊战争影响，荷兰TTF天然气价格跳涨，原油价格创近五年新高，新能源产品需求激增带动价格持续上涨，根据SMM，1月6日Topcon183N电池片FOB中国港口价格为0.045-0.052美元/W，3月初上涨至0.055-0.064美元/W。2025年公司海外收入占比51%，在印度、土耳其、欧洲等重点区域市场的份额位居行业前列，一季度欧洲需求旺盛情况下，海外收入占比保持较高水平，为公司筑牢主业盈利基础。后续公司土耳其合作产能，面向海外高盈利市场，有望进一步提升公司业绩弹性。
    盈利端：2026年轻装上阵，海外需求提振公司产能利用率。2025年末公司计提各类信用减值及资产减值准备4.4亿元，推动后续产品成本端下降。26Q1公司销售毛利率13.54%，较2025年末提升14.87PCT；资产负债率有所改善，较2025年末下降2.69PCT至75%。
    新业务端：建立“电池材料→能源系统→整星平台”的完整航天能源产业链闭环。太空光伏业务以子公司捷泰航天为载体，加快推进CPI膜及钙钛矿晶硅叠层结合产品的技术研发和中试线建设。一季度公司控股稀缺商业卫星标的“巡天千河”，子公司巡天千河具备超过60颗商业卫星的研制经验，覆盖20-2000kg级通信、算力、遥感、气象等多个领域，在复杂卫星系统设计与集成方面处于顶尖水平，已形成整星20KW的超强供电能力、32POPS@int8的高算力、优于2.4Gbps的数传速率及100Gbps激光通信能力。
    盈利预测、估值与评级
    制造端降本增效持续推进，出口海外电池片较国内溢价能力提升，预计2026-2028年公司归母净利润分别为7.9/10.8/14.2亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    产业链价格波动风险；行业竞争加剧；海外贸易风险；商业航天业务进展不及预期。

看好公司26年燃机业务增长提速

西子洁能(002534)
    4月9日，公司发布2025年报。2025年公司实现收入62.41亿元，同比-3.03%，其中25Q4收入19.08亿元，同比+22.56%。2025年公司实现归母净利润4.37亿元，同比-0.73%，其中25Q4归母净利润2.60亿元，同比+1490.48%。
    经营分析
    全球燃气轮机需求上行，公司余热锅炉收入有望加速提升。AIDC催化燃机行业需求高增，我们预计25-28年美国AIDC对燃机需求从4.1GW提升到57.9GW，26-28年增速分别为219%/135%/88%。燃机行业产能紧张，当前全球头部燃机主机厂在手订单覆盖年限已超过4年，行业景气度较高。余热锅炉是燃机联合循环发电系统的重要设备，燃机厂商扩产有望带动配套余热锅炉需求上行。根据公司官微，公司是国内燃机余热锅炉龙头，产品适配GE、西门子、三菱等全球主流燃机品牌，国内份额在50%以上。公司近年来发力海外市场，产品远销东南亚、南美洲、非洲、中东等“一带一路”沿线国家及地区。公司规划未来加快全球布局，全力推动燃机余热锅炉全球化及北美市场的订单机会落地，看好公司海外订单持续提升。25年公司新签余热锅炉订单19.67亿元，同比+16.81%，新签订单加速提升。
    斩获燃机SCR装置大单，彰显燃机领域增长潜力。4月3日，公司发布订单公告：近日收到国内某集团公司发送的中标通知书，确定公司为XXXX燃机配套SCR装置及催化剂采购项目的中标人。本次项目中标金额合计约为人民币6345万元（未含税），占公司2024年收入比重为0.99%。SCR技术是当前主流的烟气脱硝工艺，通过催化剂在适宜温度下将氮氧化物还原为氮气和水，从而实现对大气污染物排放的有效控制。随着全球燃机需求上行以及环保排放标准持续趋严，存量机组改造与新建项目对SCR装置需求旺盛。公司此次中标燃机配套SCR项目，不仅实现了在燃机发电的关键技术突破，也为后续深耕北美市场、拓展全球化业务布局奠定了坚实基础。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司26-28年公司收入为74/90/110亿元，归母净利润为5.01/6.15/7.56亿元，对应PE为30X/24X/20X，维持“买入”评级。
    风险提示
    全球AIDC扩张进度不及预期风险、海外燃机厂商余热锅炉需求外溢不及预期风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险

Q1业绩高增长，奠定全年景气基础

德业股份(605117)
    4月9日公司披露2025年年报，报告期间实现营收122.24亿元，同比增长9.08%；实现归母净利润31.71亿元，同比增长7.11%。其中单季度实现营收33.77亿元，同比增长5.86%；实现归母净利润8.24亿元，同比增长14.30%。
    同时公司发布Q1业绩预告，预计实现归母净利润11-12亿元，同比增长55.91%-70.08%。
    经营分析
    储能高增驱动业绩增长，光伏与家电业务承压。2025年公司新能源储能逆变器收入52.17亿元，同比增长18.92%；储能电池包收入38.32亿元，同比增长56.34%；光伏逆变器收入10.54亿元，同比下降7.21%。除湿机收入8.05亿元，同比下降16.91%；热交换器收入9.38亿元，同比下降52.03%。虽然光伏与家电业务承压，但公司凭借储能业务的高增长，仍实现了公司整体收入和利润的同比提升。
    毛利率同比略降，费用率略有提升。公司毛利率38.13%，同比下降0.63%；归母净利率25.94%，同比下降0.45%。具体来看，储能逆变器毛利率51.10%，同比微降，储能电池包毛利率31.81%，同比下降9.49pct，主要是上游原材料价格波动增加成本控制难度。销售/管理/财务/研发费用率分别为2.81%/2.62%/-1.06%/4.60%，同比分别+0.24/+0.19/+0.11/-0.30pct。
    受益于全球能源短缺，Q1业绩高增长，奠定全年景气基础。近期美伊冲突导致全球石油、天然气供给紧张，欧洲天然气（TTF）基准价格单月飙升近90%，能源安全重要性显著提升。同时，多国储能补贴政策持续加码，为市场注入强劲动能。一季度欧洲、中东、东南亚等关键市场的户用及工商业储能需求显著放量，直接拉动公司储能逆变器、储能电池包等核心产品销售收入高增长。随着行业进入Q2装机旺季，预计公司业绩有望进一步提升。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2026-2028年归母净利润分别为53.25/68.51/87.86亿元，同比增长67.92%/28.66%/28.26%，对应PE为22/17/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业同质化竞争加剧、原材料价格波动增加成本压力、宏观经济不及预期。

Q4仍处调整期，期待业绩拐点显现

华利集团(300979)
    公司于4月9日公布2025年年报，全年实现营收249.80亿元，同增4.06%。归母净利润32.07亿元，同降16.50%，扣非净利润32.57亿元，同降13.87%。25Q4实现营收63.01亿元，同降3.00%，归母净利润7.71亿元，同降22.66%。公司预计2025年现金分红总额为24.51亿元，分红率为76%。
    经营分析
    量增驱动成长，产能稳健拓展。2025年全年，公司销售运动鞋2.27亿双，同比增长1.59%，ASP同比增长低单位数。其中Q4实现营收63.01亿元，同降2.99%。产能方面，2025年H1公司在中国、越南及印度尼西亚三大产能区的工厂均实现量产出货，25年印度尼西亚工厂产量达566万双运动鞋。多元产能扩张助力公司发展。大客户短期调整，新客户快速放量带动增长。从客户结构看，前五大客户营收181.21亿元，同比下降4.62%，其中，New Balance跻身公司前五大客户行列。前五大以外客户营收为68.60亿元，同比增长36.92%，展现出较高的增长势头，部分对冲了大客户营收下滑的影响。分产品看，运动休闲鞋/运动凉鞋拖鞋分别实现营收221.14/23.12亿元，同增5.35%/11.70%，拉动营收增长。
    毛利率受新工厂爬坡影响，预计公司盈利水平稳步向上。25Q4公司毛利率为21.86%，同比下降2.23pct，主要受到新工厂爬坡影响，25全年管理费用率有所下降主要因为计提的薪酬绩效等跟随公司净利润下降有所减少，25Q4净利率为12.24%，同比下降3.04pct，随着未来新投工厂逐步提效，盈利水平有望稳健增长。公司经营趋势稳健，看好阿迪等客户放量驱动公司成长。
    短期盈利受产能爬坡影响，长期成长逻辑依然坚实。我们认为当前新工厂效率爬坡为短期因素，中长期来看公司依赖阿迪、昂跑等新客户贡献增量，目前新客户增长势头良好，公司订单有望受益。我们认为公司拓客能力突出，在新客户订单放量叠加新工厂产能利用率提升背景下公司盈利水平有望恢复，公司长期成长逻辑依然坚实。
    盈利预测、估值与评级
    公司短期经营受大客户调整、新工厂产能爬坡等影响，我们认为公司盈利低点已过，预计26-28年EPS为3.04/3.33/3.66元；PE分别为15/13/12倍，维持买入评级。
    风险提示
    大客户品牌恢复不及预期、关税风险、汇率波动风险。

龙头地位稳固，电子材料快速发展

福斯特(603806)
    业绩简评
    4月8日公司披露2025年年报，全年实现营收154.91亿元，同降19.1%；实现归母净利润7.70亿元，同降41.1%。其中Q4实现营收37.03亿元，同降6.8%、环降3.3%；实现归母净利润0.82亿元，同增65.7%、环降57.2%。
    经营分析
    电子材料第二曲线成型，中高端产品放量有望带动量利齐增。2025年公司感光干膜产品实现收入6.82亿元、同增15.1%，全年销量18.9亿平、同增18.7%，国内市占率提升至15%，成功进入深南电路、东山精密、景旺电子等头部PCB企业供应链，毛利率维持在24%左右。目前公司感光干膜设计产能3亿平，江门基地2.1亿平项目已启动建设，投产后产能将提升至5亿平，有望支撑出货高速增长。公司针对AI服务器HDI和高多层PCB、汽车PCB等需求，推出高解析附着、高盖孔的高端干膜和用于PCB表面处理的特殊干膜，产品结构提升有望带动感光干膜业务量利齐增。
    光伏胶膜海外出货持续提升，逆境彰显龙头优势。2025年公司光伏胶膜出货28.1亿平，同比基本持平，全球份额稳定在50%以上，BC领域产品供应占比超70%。依托海外占比提升、差异化产品放量，公司在行业大多数亏损的背景下仍维持盈利，2025年光伏胶膜业务毛利率10.46%。2025年公司泰国3.5亿平、越南2.5亿平胶膜产能陆续投产，海外胶膜产能达6亿平，海外销售占比提升9PCT至29%，海外占比提升持续巩固盈利优势，2025年公司胶膜业务境内/海外毛利率分别为8.0%/16.4%。
    持续推进技术迭代，太空光伏等新兴领域有望打开成长空间。公司持续推进技术迭代，2025年针对TOPCon、HJT、BC等技术推出高透光、低水氧、高可靠性的专用胶膜，转光胶膜、0BB皮肤膜等新品批量供货。此外，公司积极布局新兴光伏领域，发力钙钛矿、薄膜电池、太空光伏等前沿赛道，研发适配新型组件的专用封装胶膜、边缘密封丁基胶等产品，有望抢占下一代光伏材料市场先机，打开光伏材料成长空间。
    盈利预测、估值与评级
    根据我们对产业链的最新判断，调整公司26-27年归母净利润预测至16.8、21.3亿元，新增28年预测25.8亿元，当前股价对应PE分别为29/23/19倍，公司光伏材料龙头地位稳固、布局新兴领域打开成长空间，电子材料高速增长，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期、国际贸易恶化、电子材料放量不及预期。

业绩基本符合预期，AI及进口业务拓展持续

小商品城(600415)
    业绩简评
    2026年4月8日公司披露2025年年度报告，2025年实现营收199.3亿元，同比增长26.6%；实现归母净利润42.0亿元，同比增长36.8%。
    经营分析
    Q4受一次性成本结转影响，盈利能力承压。2025年Q4收入68.7亿元，同比增长34%；归母净利润7.5亿元，同比基本持平；毛利率20.4%，同比-9.7pct，主要因10月全球数贸中心市场开业、12月5幢写字楼交付，以及数字市场1.0上线贸易履约服务，一次性结转了17.2亿数贸配套成本。
    外贸市场多元化趋势驱动AI商业化加速。2025年非洲、拉丁美洲、东盟等市场进出口额分别同比增长23%/14%/47%，为CG平台AI工具创造绝佳的应用场景。截至2025年底，公司“世界义乌”大模型累计调用量突破10亿次，深度使用者订单增幅超30%。义支付产品与区域拓展持续，带动跨境业务高增。2025年，义支付获批开展市场采购贸易收结汇服务，跨境出口直收展业范围拓展至全省，单笔交易限额从5万美元提升至15万美元。业务范围与额度突破，驱动跨境业务高增。全年跨境业务交易额突破60亿美元，同比增长超50%。
    综保区生态持续完善，进口业务拓展可期。公司负责运营义乌唯一综保区，成功招引美妆日化、保健食品等8个保税加工项目，拓展保税研发、检测、租赁项目各1个，产业生态持续完善。2025年，义乌综保区实现进口额648亿元，占全市进口61.25%，同比增长25.9%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为56.12/67.39/77.48亿元，公司股票现价对应PE估值为13/11/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    全球经济大幅衰退、AI产品销售不及预期、进口政策落地不及预期。

魔芋单品势能延续，渠道优化费率改善

盐津铺子(002847)
    业绩简评
    4 月 7 日公司发布 2025 年报， 25 年实现营收 57.62 亿元，同比+8.64%；实现归母净利润 7.48 亿元，同比+16.95%；实现扣非归母净利润 7.15 亿元，同比+25.86%。 25Q4 实现营收 13.35 亿元，同比-7.49%；实现归母净利润 1.44 亿元，同比-2.12%；实现扣非归母净利润 1.61 亿元，同比+12.08%，扣非符合预期。
    经营分析
    品类多点开花，电商调改见效。 魔芋翻倍符合预期，高蛋白零食蓄力增长。 1）产品端， 25 年魔芋零食/海味零食/健康蛋制品/休闲豆 制 品 / 果 干 果 冻 / 烘 焙 薯 类 收 入 分 别 为17.37/7.60/6.28/3.60/7.49/8.98 亿 元 ， 分 别 同 比+107.23%/+12.53%/+8.35%/-0.39%/+4.32%/-22.43%。 2）渠道端，25 年线下渠道/线上渠道销售额分别为 48.41/9.21 亿元，同比+16.79%/-20.50%。线上渠道毛利率为 34.21%，同比+0.94pct。
    产品渠道结构优化，净利率稳步改善。 从毛利率来看， 25 年/25Q4分别为 30.8%/32.4%，同比+0.1pct/+4.8pct， Q4 系公司精简 sku、聚焦资源投放大单品，产品结构&规模效应共振所致。其中高增长的魔芋零食、健康蛋制品增速快且毛利率改善明显（ 25 年分别+1.21/5.63pct）。全年期间费率有所优化，系渠道调改&股份支付费用冲回。 Q4 新增王一博广告代言、品牌推广等费用。 25 年销售/管理/研发费率 10.50%/3.31%/1.31%，同比-2.00pct/-0.82pct/-0.19pct； Q4 同比+0.94pct/-1.63pct/+0.31pct。另外政府补助保持平稳， 24 年/25 年分别为 1.11/0.98 亿元。 24/25 年非流动资产报废损失 0.07/0.48 亿元，扣非实质表现较好。综上， 25 年/25Q4净利率 12.9%/10.6%，同比+0.8pct/+0.6pct。
    仍看好公司产品多元化布局，渠道高质量发展，利润率持续改善。
    产品端，公司聚焦资源培育魔芋大单品，同步强化研发能力推进蛋类、海味零食上新。渠道端，公司持续深化零食量贩、会员商超合作，预计 26 年仍维持较快增长。当前电商渠道已渡过深度调整期，高质量发展经营思路持续验证。利润端，看好规模效应叠加供应链制造优势，净利率仍有改善空间。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到电商调整，我们下调 26-27 年利润 7%/5%。 预计 26-28 年公司利润率分别为 8.9/10.9/12.9 亿元，同比+18%/+23%/+19%，对应 PE 分别为 18/15/12x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险

10张图“看懂”思源电气：开启全球电力设备的“高质量收割模式”

思源电气(002028)
    投资逻辑
    公司的国际“电气化王者”的雏形已现！
    站在全球能源变革与电力基建重构的历史交汇点，公司顺应了电网出海的时代大势，凭借卓越的内生治理能力与产品迭代速度，展现出超越行业的增长韧性。我们预计，公司25-28年营收CAGR将达33%，综合毛利率有望提升4pct，实现规模与盈利的双击。
    公司将在全球范围内加速收割市场份额。
    1）国内方面：结构性优化，锚定“精锐市场”。
    公司摒弃同质化价格战，10类高压设备在国网招标中的份额由2023年的9.1%逆势增至2025年的11.8%。预计24-28年国内市场份额将提升50%（3.5%→5.0%），高端化策略凸显强α属性。
    2）海外方面：凭借极速交付与可靠性“双杀”。
    凭借产能扩张的敏捷性精准切入全球供需缺口，高研发投入兑现极致可靠性。预计24-28年海外份额将提升200%（0.6%→1.9%）。
    把握25、26年公司多元下游加速扩张机遇！
    25-28年，“十五五”电网投资高景气驱动公司国网业务营收CAGR达33%；在全球市场，亚非拉与欧洲的能源转型需求稳健，预计营收CAGR达39%；受益于AIDC算力爆发与老旧电网替换，北美市场将迎来爆发式增长，预计CAGR高达188%。
    重点关注公司①国网/出海开关、②变压器出海、③储能业务。
    25-28年，开关业务：国网与出海需求共振，预计收入CAGR分别为39%和35%。变压器：处于全球供应紧缺周期，海外营收CAGR预计达57%。储能类：打造第二增长曲线，预计营收CAGR达65%。
    28年北美AIDC高压设备有望贡献公司33亿元营收增量。
    假设：新增装机35GW（单GW价值量1.3亿美元），公司份额10%。
    28年国内特高压市场有望贡献公司19亿元营收增量。
    假设：交流/柔直/常直开工2/2/2条；公司中标份额10~15%。
    为什么公司估值持续提升？——业务/电压等级/市场扩张。
    公司目前的估值重塑并非短期情绪博弈，而是长期战略兑现的必然结果，展望未来，公司的“三维扩张”逻辑将持续演绎。
    盈利预测、估值和评级
    预计2025-2027年公司实现营收212.1/299.7/385.4亿元，同增37%/41%/29%，归母净利润31.6/46.2/64.6亿元，同增54%/46%/40%，目标价330.64元，维持“买入”评级。
    风险提示
    投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧。

26Q1业绩高增，扩产夯实行业地位

亿纬锂能(300014)
    4月7日，公司发布2026年一季度业绩预告。26Q1公司预计归母净利润13.8-14.9亿元，同比+25%~35%，扣非归母净利润10.6-11.4亿元，同比+30%~40%。此前公司2025年报显示，2025年公司收入615亿元，同比+26%，归母净利润41.3亿元，同比+1%，剔除股权激励费用影响，归母净利润50.0亿元，同比+25%，扣非净利润39.6亿元，同比+28%。
    经营分析
    25年公司出货量同比高增，动力优化结构，储能满产满销。2025年公司动力电池出货50.15GWh，同比增长65.56%；储能电池出货71.05GWh，同比增长40.84%。其中：1）动力：公司的开源电池3.0已实现量产，合作项目超50个，助力公司实现国内商用车出货量行业第二的领先市场地位；公司率先实现大圆柱电池工厂的量产，并已成为某国际头部车企下一代电动车型的首发电池供应商；2）储能：公司出货量稳居全球前二，25年实现满产满销，也是全球首家量产600Ah+大方形磷酸铁锂储能电池的企业。
    新扩产110GWh电池产能，夯实行业地位。4月7日公司公告，拟对子公司亿纬匈牙利提供不超过等值欧元4200万元的担保；拟与启东市政府签订协议，投资建设50GWh储能(动力)电池生产基地，总投资约50亿元；拟与上杭县政府签订协议，投资建设60GWh储能电池生产基地，总投资约60亿元。公司国内外扩产齐头并进，将继续强化市场地位和份额。
    前沿技术布局，引领行业发展。1）固态电池：公司已规划建设100MWh固态电池量产基地，龙泉系列固态电池产品已相继下线；2）钠电池：公司钠电池储能系统已投入运行，公司的无液冷钠离子电池系统，探索不同气候条件下兆瓦级电力台区储能示范，探索钠离子在启停电源、两轮车市场等低压市场的应用，25年公司亿纬钠能总部动工建设，项目规划年产能2GWh，将高效赋能储能及AIDC场景。
    盈利预测、估值与评级
    公司储能电池保持满产满销，盈利持续改善，动力电池放量、结构优化、盈利显著修复，未来国内外工厂逐步投产，将进一步拓宽海外动储市场，提升公司全球竞争力。我们预计公司26-28年归母净利润分别为66、99、132亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    新能源汽车、储能需求不及预期，产能释放不及预期。

硅烷龙头强者恒强，完善布局重回增长

江瀚新材(603281)
    投资逻辑：
    公司为全球功能性硅烷龙头，产销规模持续扩张带动业绩增长。
    公司成立以来专注硅烷行业，目前已经构建起覆盖14个系列、200多个品种的完整产业链，实现了从原料到产品的全闭环绿色循环生产。公司功能性硅烷产能为15.2万吨，2024年产量为11.8万吨，参考SAGSI统计的行业数据计算，2024年公司在国内产能占比接近20%，产量占比达到25%。目前公司在建的3万吨产能预计在2026年底投产，未来随着产能利用率提升和新产能放量，公司龙头地位进一步巩固的同时业绩也将重回增长期。
    硅烷作为助剂材料用途广泛，产品价格具备向上空间。据SAGSI统计2024年全球硅烷消费量同比增长20%达到63.4万吨，我国消费量为31.3万吨；全球产能同比增长11%达到103.2万吨，我国产能同比增长19%达到81.5万吨，产量同比增长26%达到46.9万吨，我国作为硅烷核心产地，产能和产量占比分别为79%、74%。在我国产能持续扩张和原料价格下跌的背景下行业景气回落，2023年至今硅烷价格持续在低位震荡，3月以来在原料价格上涨的背景下产品价格开始回升，公司产品涨价幅度普遍在20-40%，考虑到海外冲突对原料价格影响具备持续性，我们预测2026年公司产品销售均价将提升至1.95万元/吨。
    公司生产端具备规模和产品布局优势，销售端实现全球布局且客户粘性强。生产端公司依托规模优势和完善的产业链布局，相对同业实现了更高的销售均价和更稳定的盈利能力。销售端公司通过全球化布局，海外收入占比长期维持在50%以上，前五大客户收入占比稳定在25-30%，优质客户和合理的销售结构帮助公司维持了较好的业绩稳定性。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测，2025-2027年公司实现营业收入19.5/27.1/30.9亿元，同比-12%/+39%/+14%；归母净利润分别为4.4/6.4/7.2亿元，同比-27%/+45%/+13%，对应EPS为1.174/1.708/1.929元。公司为全球功能性硅烷龙头，在产品价格上涨背景下盈利能力将持续改善，叠加新产能逐渐放量将共同带动业绩重回增长期，我们给予公司2026年25倍的PE，目标价42.70元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    原料价格大幅波动、新产能释放低于预期、行业竞争加剧、安全环保政策收紧、汇率大幅波动、限售股解禁。

二片罐盈利拐点渐进，海外市场提供增长新动能

奥瑞金(002701)
    截止3月20日，国内铝锭价格为2.49万元/吨，较2025年底上涨2826元/吨，涨幅为12.82%。后续若铝价仍保持高位区间，将触发包装企业的调价机制，以向下游转移部分原料价格上涨压力。
    经营分析
    稳步推进整合中粮包装，整体业绩保持稳健增长。2025年以来，公司营收保持大幅增长，主因收购中粮包装使公司整体产能规模大幅提升，且公司在管理技术、产能供应链等多个方面持续发挥与中粮包装的协同效应，内部资源整合的规模经济效益突出。剔除并购因素，预计2025年公司二片罐价格有一定承压而销量仍有增长。瞄准东南亚及中亚新兴市场，开辟增长新动能。公司拟于沙特、哈萨克斯坦等国建设二片罐项目，计划将国内部分产能搬迁至海外。国内产能搬迁至海外，预计亦可改善国内二片罐竞争格局，为产品价格回归合理区间提供供给侧支撑。海外二片罐行业竞争格局较国内更优，公司在产能规模与稳定交付能力等方面的优势突出，有望更好地服务国际客户、快速抢占海外二片罐广阔市场需求，预计将带来可观的营收增量。海外营收占比持续提升，预计将持续抬升公司整体利润率。
    二片罐提价落地直接增厚盈利空间，公司经营拐点渐近。2025年以来二片罐价格长期处于低位使行业整体盈利表现欠佳，包括公司在内的二片罐龙头企业积极推进二片罐提价，预计2026年起产品价格将逐步回归合理区间，将直接增厚公司盈利空间。并购整合与产能外迁等因素推动下，二片罐竞争格局持续向优，行业盈利拐点已近。公司在推进与中粮包装的资源整合与提升内部经营效率的基础上，有序展开海外产能建设，预计将带来产品销量与毛利率的同步提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司营业收入231.81/250.50/277.09亿元，同比+69.54%/+8.06%/+10.61%，归母净利润12.76/13.78/15.63亿元，同比+61.36%/+8.05%/+13.39%。我们预计公司25-27年EPS为0.50/0.54/0.61元，当前股价对应PE分别为11/11/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧；原材料价格上涨；产能利用率不足。

业绩企稳回升，看好后续拐点

扬农化工(600486)
    3月31日，公司发布2025年年度报告，2025年全年公司实现营收118.70亿元，同比+13.76%；归母净利润12.86亿元，同比+6.98%；扣非归母净利润12.72亿元，同比+9.39%；经营活动现金流净额22.17亿元，同比+2.85%。
    经营分析
    2025年度，公司销售费用2.24亿元，同比-3.30%；管理费用4.53亿元，同比-3.10%，主要系内部管理提效、法人层级压减；财务费用-0.55亿元，同比-15.18%，主要系汇率变动导致汇兑收益减少；研发费用3.93亿元，同比+9.69%，主要系公司加大研发投入，致研发费用成本上升。
    分业务来看，2025年全年，公司原药产量11.38万吨，同比+17.40%，销量11.35万吨，同比+13.62%，价格6.45万元/吨；制剂产量3.67万吨，同比+3.79%，销量3.68万吨，同比+1.30%，价格4.07万元/吨。
    葫芦岛项目为公司核心增长动能。2025年末公司在建工程12.45亿元，主要为辽宁优创葫芦岛基地项目，项目总投资34.78亿元，累计投入30.47亿元，完成率87.61%；建设内容包括年产15650吨农药原药、7000吨农药中间体，涵盖咪草烟、啶菌噁唑、功夫菊酯、氟唑菌酰羟胺、莎稗磷、四氯虫酰胺等品种。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2026-2028年归母净利润预测分别为14.66亿元、16.52亿元和18.53亿元，EPS分别为3.616、4.077和4.571元，当前市值对应PE分别为20.74X、18.40X和16.41X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料剧烈波动风险，需求不足影响销量和产品价格，新项目投放不达预期。

盈利能力略有承压，产品矩阵向FAU、AWG等拓展

太辰光(300570)
    2026年3月30日公司发布2025年年度报告，公司2025年营收15.47亿元，同比增长12.26%；归母净利润2.99亿元，同比+14.43%。对应4Q25营收3.32元，同比-28.03%，环比-13.82%；归母净利润0.39亿元，同比-66.54%，环比-55.59%。
    经营分析
    收入季度环比承压，毛利率稳健：公司4Q25收入同环比均有下滑，我们认为主要系两大原因：1）从康宁披露的业绩看，康宁4Q25的Enterprise network业务收入同比/环比分别+30%/+7%，增速高于公司单季度情况，我们认为可能是大客户自身MPO扩产，带来公司给大客户代工的份额略有下降。2）公司积极拓展的新型高密度连接产品（如MMC、MDC等），产品迭代升级需要一定周期。从盈利能力看，公司4Q25单季度毛利率37.81%，同比-1.44pct，环比+1.66pct，盈利能力稳健。
    推进新品研发，向FAU、AWG等方向拓展：公司前瞻布局多项产品和技术，打开成长空间：1）研发高速光模块，包括800G、1.6T、AOC等研发，目前产品已实现批量产销，在有源光器件产品的竞争力提升；2）针对光模块，布局了FAU产品的开发；3）AWG：目前正在进行小批量试产；4）CPO：公司通过康宁率先进入英伟达CPO供应链，并且在MPO之外，还新增配套了保偏MPO、Shuffle box等产品，可配套价值量不断提升。展望未来，我们认为伴随公司产品矩阵的不断拓展、TAM的提升公司仍具备较高的配置价值。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2026/2027/2028年公司营业收入分别为26.30/44.83/55.41亿元，归母净利润为5.35/10.29/12.65亿元，公司股票现价对应PE估值为PE为45.7/23.8/19.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外大厂资本开支不及预期、市场竞争加剧、市场降价超预期。

营收增长强劲，盈利短期承压

宏发股份(600885)
    4月1日，公司披露2025年年报，2025年实现营收172.0亿元，同比+22.0%；实现归母净利润17.6亿元，同比+7.8%；毛利率34.3%，同比-1.9pct；其中Q4实现营收42.9亿元，同比+32.6%，归母净利润2.9亿元，同比-20.4%，毛利率33.4%，同比-6.3pct，主要受原材料成本压力。
    经营分析
    公司持续巩固继电器全球龙头地位，盈利受原材料涨价影响承压。
    根据中国电子元件行业协会，25年全球电磁继电器市场规模约为595.9亿元，同比增长9.9%，公司继电器业务营收157亿元，同比+24%，持续抢占全球份额，毛利率35.7%，同比-2.3pct，主要系铜、银等原材料涨价：①高压直流：新能源车等领域表现突出，同比高速增长；②电力：保持高份额的同时积极拓展新兴市场；③汽车：PCB继电器销售额快速增长，逐渐引领充电领域市场，车载应用电子产品成功导入客户；④通用：成功拓展小家电客户，市场占有率进一步上升；⑤信号：着力开拓电动汽车、光伏、储能、半导体测试设备等新兴应用领域；⑥工业：在储能、风电、机器人等领域新增多家客户，插座组件、工业模块销量进一步增长。
    “5+”新品类产业链构建、市场拓展等方面均取得阶段性成果。看好新门类加速突破：①开关电器：开发齐套壳架产品并实现量产，完成新能源直流隔离开关组合产品打造；②连接器：完成储能、充电桩电连接器等产线改造升级；③电容器：车载电容柔性半自动线建成投用，批量供货国内新能源车企客户；④熔断器：完成11个系列新产品鉴定；⑤电流传感器：霍尔/磁通门传感器与车载分流器双引擎发力，积极向车企客户拓展并建成首条量产线。经营效率持续提升，费用率控制良好。2025年公司集中推进31个重点项目建设，研、产、供、销及财务等各领域的数字化应用深度与广度不断拓展，核心生产企业智能制造水平稳步提升，人均回款131万元，同比增长8.5%。2025年销售/管理/研发费用率分别为3.3%/10.0%/5.3%，同比-0.4/-0.2/-0.3pct，费用控制良好。
    盈利预测、估值与评级
    公司是全球继电器龙头，受益全球需求稳健增长，AIDC释放高压直流继电器增长潜力，新产品拓展开辟成长空间。预计2026-2028年公司实现归母净利润19.9/23.3/27.8亿元，同比增长13.1%/17.2%/19.3%，对应PE为20/17/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不景气、新业务拓展不及预期、原材料价格上涨等。

海上油气资本开支持续上行，海上油服或将持续受益

中海油服(601808)
    投资逻辑
    1、全球油气资本开支下滑，结构性调整海上资本开支上升
    2023年以来全球上游油气勘探开发资本开支达峰并呈现下滑趋势，但是海上油气资本开支维持上升的趋势，北美页岩油及其他陆上油气的资本开支在近几年略有下降。在油气资本开支整体下滑的背景下，海上资本开支占比从2022年的32%增长至2025年的36%，相应的北美页岩油资本开支占比从2022年的24%下降至2025年的20%。美国三家龙头油气公司的CAPEX从2021年的271.92亿美元增长至2025年的531.02亿美元，CAGR达18.2%。
    2、结构性转变的主要原因在于海上油田的高效低成本
    油气资本开支的结构性转变主要是海上油田的开发成本较低，且回报周期及资源量较为可观。从当前全球油田的成本曲线来看，中东地区陆上及海上油田开发成本较低，平均盈亏平衡布油价格分别为33美元/桶及40美元/桶，其次成本较低的是页岩油和深水油田，平均盈亏平衡布油价格分别为47美元/桶和48美元/桶，海上油田将成为未来油公司重点投入的方向之一。
    3、海上油服景气度上行带来钻井平台日费率持续提升
    随着近年海上油气资本开支的高景气度，海上钻井平台的日费率及使用率也随之持续提升：钻井船日费率从2022年12月的27.9万美元增长至2025年的41.0万美元。半潜式钻井平台2025年使用率及日费率均有所回升，半潜式平台日费率达到30.2万美元，同比+33.6%；使用率从42.3%回升至57.1%。自升式钻井平台日费率及使用率持续提升，日费率从2022年底8.76万美元增长至2025年底11.01万美元，使用率从75.7%增长至83.8%。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测2026/2027/2028年公司实现营业收入524.63/556.48/586.55亿元，同比+4.3%/+6.1%/+5.4%，归母净利润42.43/51.01/59.69亿元，同比+10.5%/+20.2%/+17.0%，对应EPS为0.89/1.07/1.25元。给予公司2026年22倍估值，目标股价19.56元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    油气能源价格及油公司资本开支下降风险，当前美伊冲突对公司在中东地区业务带来的地缘政治风险，自然灾害风险，海外业务发展不及预期风险，汇率波动风险。

业绩稳健增长，战略布局打开成长空间

威高血净(603014)
    2026年3月27日，公司发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入37.69亿元（同比+4.57%），归母净利润4.82亿元（同比+7.33%），扣非归母净利润4.64亿元（同比+5.66%）。
    单季度来看，25Q4公司实现收入10.33亿元（同比+7.65%），归母净利润1.42亿元（同比+5.92%），扣非归母净利润1.31亿元。
    经营分析
    业绩稳健增长，盈利能力短期承压，经营质量优异。2025年公司通过精益管理和多元化业务布局，实现稳健增长。盈利能力方面，2025年公司毛利率为40.23%，同比减少2.06pct。费用端管控有效，销售、管理、研发费用率均有不同程度下降，其中研发费用率为3.82%，费用率同比减少0.75pct，主要系部分项目进入注册申报阶段，大规模试制投料减少所致。
    海内外双轮驱动，战略布局打开新成长空间。面对集采压力，公司核心的耗材/制剂业务通过“以价换量”实现平稳增长，收入同比+1.78%。医疗设备业务表现亮眼，收入同比增长18.91%至7.41亿元。此外，其他国家和地区业务加速拓展，全年实现收入3.11亿元，同比增长59.79%，公司在印尼、厄瓜多尔等地设立子公司，持续深化本地化运营。战略布局方面，公司持续加大研发投入，2025年研发投入1.44亿元，年内获批血液透析器（中通量）等4张产品注册证，产品矩阵不断丰富。此外，公司拟通过发行股份收购威高普瑞，切入药品包材领域，并协同双方优势，共同开拓以生物制药滤器为重点的生物制药上游市场。此举有望借助公司在生物医用膜领域的技术积累和威高普瑞的客户渠道，进入千亿级的生物制药上游市场，打造第二增长曲线，突破原有行业天花板。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司国内份额持续提升，海外扩张进程有望加速，后续增长可期。在不考虑筹划阶段的并购下，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.41、6.04、6.69亿元，分别同比+12%、+12%、+11%，EPS分别为1.29、1.45、1.60元，现价对应PE为29、26、23倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    集采压缩利润空间、海外拓展不确定性、宏观经济不及预期风险等。

授权收入推动业绩增长，26年管线密集兑现

三生国健(688336)
    3月30日公司发布年报，实现营业收入41.99亿元（+251.8%），归母净利润28.99亿元（+311.5%），扣非净利润27.66亿元（+1024.98%），业绩大幅增长主要系公司与辉瑞达成重要合作收到707项目首付款等相关款项并相应确认收入约28亿元。
    经营分析
    主业收入略有下滑，707项目确认28.26亿元首付款收入。分板块看：（1）医药制造业收入9.12亿元(-8.01%)，毛利率同比-4.26pct，主要系：①益赛普因集采扩面导致产品均价下滑，虽以价换量但短期仍有一定影响，预计26年有望逐步企稳；②赛普汀因医保收紧、院端压力加剧及激烈的市场竞争下，收入有所承压；③健尼哌实现快速增长，但因其体量相对较小，无法对冲上述影响。（2）CDMO收入1.55亿元(+27.73%)，预计主要系增加海外客户CDMO业务；（3）授权许可收入31.13亿元，其中28.26亿元为707首付款确认收入，剩余2.87亿元预计主要为此前授权母公司的肿瘤等管线首付款因项目交接完成而进一步确认。
    核心管线稳步推进，26年迎来管线密集兑现期。（1）608-IL-17单抗银屑病适应症已于26M2获批上市，支持维持期Q8W给药间隔，差异化明显，有望于26年底进行医保谈判；（2）611-IL-4R单抗于26M2递交AD的NDA，预计有望于27H1获批上市，年内有望递交CRSwNP及联合TCS治疗AD NDA，COPD目前正在III期临床；（3）613-IL-1β单抗于25M6递交急性痛风性关节炎NDA，有望于26年获批上市，痛风性关节炎间歇期目前正在积极与CDE沟通III期临床；（4）610-IL-5单抗预计于26年完成成人&青少年重度嗜酸性粒细胞哮喘III期入组。
    早研持续发力，多款自免双/多抗递交IND或处于重要临床前期，期待后续进展。（1）626-BDCA2目前已启动SLE Ib期，预计26年完成并启动II期临床；（2）627-TL1A单抗预计26年启动UC II期part-1入组。（3）储备管线丰富，包括仍处IND及临床前的自免双/多抗：716（OX40L/IL-31RA，用于AD）、717（CD3/BCMA/CD19三抗，用于B细胞相关自免及炎症性疾病）、718（TL1A/IL-23双抗，用于IBD）、719（TSLP/IL-4R双抗，用于COPD和哮喘）；（4）629（IL-23口服多肽）用于IBD领域。早研管线多点开花，布局多款双抗、探索满足更多自免疾病需求。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2026-2028年公司营业收入18.0/19.9/24.5亿元，同比分别-57.1%/+10.3%/+23.2%，归母净利润分别为6.1/6.7/8.2亿元，同比分别-79.1%/+11.2%/+22.1%，对应EPS分别为0.98/1.09/1.33，维持“买入”评级。
    风险提示
    研发及商业化不及预期风险、大股东持股集中及关联交易风险

传统业务阶段承压，新业务稳健增长，期待IP赋能&出海进展

晨光股份(603899)
    3月31日公司发布25年度报告，25全年实现营收250.64亿元，同比+3.45%，归母净利润13.10亿元，同比-6.12%，扣非归母净利润11.24亿元，同比-8.92%。其中Q4营收77.36亿元，同比+3.28%，归母净利润3.62亿元，同比-3.21%。
    经营分析
    传统核心：终端需求短期承压，IP赋能提升产品价值。25年营收88.45亿元（同比-5%）。分品类看，书写/学生/办公文具营收分别为24.24/32.46/33.01亿元(同比-0.2%/-6.5%/-7.6%)。面临外部环境挑战，公司积极进行产品开发减量提质，自主孵化及与外部IP合作。产品结构优化带动盈利能力提升，25年书写/学生/办公文具毛利率同比分别+1.99/+1.93/+0.03pct。晨光科技（线上业务）延续增长，25年营收12.04亿元（同比+5%）。
    科力普稳健增长，九木持续扩张但盈利承压。1）科力普：25年营收150.48亿元（同比+9%），公司积极拓客户、拓品类（MRO等），新兴业务占比提升，毛利率6.51%（同比-0.43pct），净利润3.35亿元（同比+4.0%）。公司计划将科力普分拆至港股上市。2）零售大店：保持展店节奏，25年营收15.85亿元（同比+7%），净利润-7895万元。截至25年底，九木杂物社门店超860家，其营收15.37亿元（同比+9%），IP类（二次元、谷子等）产品销售占比提升。3）奇只好玩：25年实现净利润946万元，保持稳定盈利。4）海外：积极拓展市场，25年收入11.00亿元（同比+5.9%）。高额现金分红+注销回购，积极保障股东权益。25年公司拟派发现金红利9.16亿元，加上以现金方式回购股份计入现金分红的金额0.49亿元，合计分红金额9.65亿元，占归母净利润73.62%。同时，公司注销回购股份285.8万股，增强市场信心。传统业务看好公司用IP赋能文具、向品牌零售服务商的积极转变，中期科力普分拆上市、IP潮玩及出海业务等新业务条线成长性值得期待。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司渠道护城河深厚，不断挖掘IP化、出海等新成长点，预计26-28年公司归母净利分别为14.43、16.77、19.63亿元，同比+10.08%/+16.28%/+16.99%，当前股价对应PE分别为19、16、14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    传统业务增速低于预期；市场竞争加剧；新业务拓展低于预期

3月出海延续高增，闪充新车有望带动内销持续恢复

比亚迪(002594)
    事件
    4月1日，比亚迪发布2026年3月产销快报：2026年3月公司乘用车批发销售29.6万台、同比-20.4%、环比+57.5%；其中纯电销售14.8万台、同比-11.1%、环比+85.6%，插混销售14.8万台、同比-27.9%、环比+36.8%。
    点评
    1、出海持续亮眼，油价上涨催化下有望延续高增。3月公司乘用车及皮卡海外销售12.0万台、同比+65.2%、环比+19.4%，预计系新车型在海外各区域市场放量。展望后续：1）油价上涨有望推动海外市场新能源加速渗透与消费者认知转变，利好新能源出口，根据菲律宾、泰国、新西兰等经销商反馈，近期新能源车订单量大幅增长。2）2026年公司预计有众多新车投放海外（如3月在泰国发售海鸥、元UP、海豹06、海狮05Dmi四款新车），并仍将处于渠道快速扩张与产能集中落地阶段（如计划在欧洲销售点从1千个增长到2千个，匈牙利、印尼工厂即将投产等），同时在海外品牌认知度的大幅提高，我们认为公司2026年出海销量有望持续高增；3）高端车型陆续出海（如方程豹钛7在柬埔寨上市）、规模效应释放、本地化工厂投产，单车盈利有望向上、贡献较高利润弹性。
    2、内销环比翻倍增长，闪充新车型有望带动内销持续恢复。剔除乘用车及皮卡海外销量，3月公司国内批发销售17.6万台、同比-41.1%、环比+101.0%，预计系补贴发力、终端需求持续恢复，油价上涨及闪充技术发布带动进店客流增长等。展望后续：3月5日，比亚迪发布第二代刀片电池及闪充技术，解决了新能源车充电慢、低温充电难、续航焦虑等核心痛点，新技术赋能下产品竞争力大幅提升，3月内已有海狮06EV、钛3、宋ultra等多款闪充版车型上市，随着闪充新车陆续上市、二代刀片电池产能爬坡、闪充站建设加速（3月31日第5千座已投入运营），内销有望持续恢复。
    盈利预测、估值与评级
    公司出海有望延续高增、贡献较高业绩弹性；国内新技术、新车型周期开启，销量及盈利有望底部向上。结合公司经营情况，我们预计公司2025-2027年分别实现归母净利润421/530/610亿元，公司股票现价对应PE估值为23/18/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新能源汽车行业竞争加剧；新车型上市进度或销量不及预期等。

国外市场成为业绩增长的核心引擎，端侧AI布局领先

广和通(300638)
    2026年3月30日公司发布2025年年度报告，公司2025年营收69.88亿元，同比-14.67%；归母净利润3.47亿元，同比-48.05%。对应4Q25营收16.22元，同比-17.76%，环比-2.22%；归母净利润0.31亿元，同比+92.44%，环比-68.61%。
    经营分析
    业务剥离致表观收入同比下滑，毛利率阶段性承压：2025年公司收入同比下降48.05%，主要系2024年完成了对锐凌无线（车载前装模组业务）的出售。若剔除锐凌无线业务剥离的影响，公司营业收入同比+0.24%，主业展现出一定的经营韧性。公司4Q25单季度毛利率为13.91%，同比-1.06pct/环比-4.82pct，我们认为主要系受产品结构变化及原材料价格波动影响，盈利能力阶段性承压。2025年公司归母净利润同比下降较多，若剔除锐凌无线业务剥离的影响，同比下降16.23%。
    前瞻布局端侧AI、机器人、智能汽车等战略方向，打开成长空间：在端侧AI领域，公司的Fibocom AI Stack技术平台已升级到2.0，已覆盖高通、爱芯、MTK等芯片平台，新增适配多款主流前沿模型，提升易用性；同时公司拟推出了Fibocom AI Cloud平台，实现了主流大模型及智能体平台连接。在具身智能领域，公司基于高通高算力平台开发的Fibot项目已与全球领先具身智能机器人公司建立战略合作关系。中长期看，我们认为伴随公司端侧AI硬件、具身智能等高端产品收入占比提升，公司的营收结构将得到进一步优化，毛利率水平有望稳步抬升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2026/2027/2028年公司营业收入分别为80.34/88.36/95.42亿元，归母净利润为6.2/8.0/8.5亿元，公司股票现价对应PE估值为PE为36.1/28.1/26.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    物联网发展不及预期；新业务拓展不及预期；行业竞争加剧；汇率波动；国际关系扰动；原材料价格上涨的风险。

报表持续修复，关注市值管理与资本运作

华电国际(600027)
    业绩简评
    2026年3月26日晚间公司2025年报，全年实现营业收入1260亿元，调整后同比-10.9%；实现归母净利润60.70亿元，调整后同比增长1.4%，Q1-4分别为19.3、19.7、25.3、-3.7亿元。年末计提资产减值7.50亿元、信用减值0.31亿元；考虑信用减值准备转回，计提减值准备影响归母净利润减少5.99亿元。此外，2025年投资收益达31.53亿元，同比-9.4%。
    经营分析
    自由现金流持续增长，真实归母净资产提升5%。2025年公司经营现金流净额达272亿元（同比+39.9%），投资现金流净流出143亿元（上年同期净流出103亿元），自由现金流达130亿元（同比+42.1%）。2025年末公司永续债剩余210亿元（较上年末减少40亿元），扣除永续债后的归母净资产为482亿元（同比+5%）。
    现金分红总额及比例持续提升，A/H股息率同比提高。2025年度全年公司拟每股分红0.23元（含中期分红0.09元、本次拟派末期股息每股0.14元），全年合计分红26.71亿元，占归母净利润的44.0%（上年同期为39.2%），占剔除永续债利息后可分配利润的48.5%（上年同期为45.7%）。2025年度分红对应最新收盘价的A、H股息率约为4.9%、6.5%。
    年内新增装机19GW，当前在建+核准装机达11GW。2025年内公司完成江苏及广东火电机组收购，年末控股装机大幅增长至78GW，其中煤电54GW、气电21GW；当前在建及核准装机较大，抽水蓄能5.7GW、煤电4GW、气电1.1GW。预计2026年资本性支出190亿元。集团常规能源运营平台，关注后续资产整合。截至2024年底，中国华电集团已注入公司的常规能源发电资产在运装机容量达10.01GW，考虑2025年内完成收购后，集团非上市火/水等常规能源仍有近50GW，关注后续资产整合预期。
    盈利预测、估值与评级
    公司为集团常规能源运营平台，作为全国性龙头，关注市值管理与资本运作。考虑到26年内电价下降，我们调整公司2026-2028年归母净利润预测至56.06/62.12/67.43亿元，剔除永续债利息后的EPS为0.42/0.47/0.52元；公司股票现价对应A股PE估值为9.8/8.8/8.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    煤价持续上行风险；发电利用小时、上网电价不及预期风险。

盈利能力显著改善，看好26年业绩超预期

中国中免(601888)
    业绩简评
    3月31日公司发布2025年报，业绩符合预期，分红率达40%。2025年公司收入536.94亿元/-4.92%，归母净利润35.86/-15.96%。排除商誉减值影响，归母净利润为39.24亿元/-8.04%。25Q4公司实现收入138.31亿元/+2.81%，归母净利润5.34亿元/+53.59%。2025年度末公司拟每股派发现金红利0.45元，全年分红率达40.50%。2026年拟增加一次中期分红，中期分红率不低于30%。
    经营分析
    海南地区收入稳健，上海地区经营承压。1）2025年公司海南地区实现收入285.4亿元/-1.23%；海口表现优于其他地区，三亚/海口免税城/海免公司收入同比分别-2.9/+4.0/-6.8%；2）2025年公司上海地区实现收入120.1亿元/-25.10%，子公司日上上海亏损2.1亿元，我们认为主要系线上上海仓收入下降所致。
    公司经营韧性仍在，Q4毛利率改善显著。2025年公司销售毛利率为32.75%/+0.72pct，25Q4公司销售毛利率达到33.34%/+4.80pct，是21年以来Q4最高。分产品看，2025年公司免税毛利率为36.97%/-2.53pct，有税毛利率为17.13/+3.68pct；分地区看，2025年公司海南地区毛利率为22.91%/-0.82pct，上海地区毛利率为26.58%/+0.78pct。
    看好26年公司利润率维持改善趋势。我们认为25Q4公司毛利率增长的核心原因为：高客流增长下折扣率收窄、人民币升值。这些因素将驱动Q1公司毛利率高增延续。叠加资产减值下降、固定成本摊薄等因素，经营杠杆有望展现弹性。
    求新思变，主动破局，应对市场环境变化。如今免税消费者更关注购物体验，公司持续优化运营以满足消费者需求。价格端转向“fairprice”策略，通过正品保障、优质服务创造价值，而非依靠低价促销；服务端持续创新改良：1）打造新零售场景，例如海口免税城建设3000平米威士忌博物馆；2）进行跨业态合作，例如三亚免税城引入MINISO旗舰店；3）打造中免消费生态，会员人数快速增长，私域连接持续加强。
    盈利预测、估值与评级
    我们预测26/27/28年公司EPS为2.78/3.18/3.57元，参考2026年3月30日收盘价70.86元，对应PE估值为25.52/22.27/19.84X，维持“买入”评级。
    风险提示
    消费恢复不及预期、高端消费不及预期、汇率水平大幅波动、国际消费环境恶化。

年底业绩波动不改长期趋势，经营现金流同比大增

阳光电源(300274)
    业绩简评
    3月31日公司披露2025年年报，报告期间实现营收891.84亿元，同比增长14.55%；实现归母净利润134.61亿元，同比增长21.97%；扣除股份支付和激励基金影响后的归母净利润为147.75亿元。其中单季度实现营收227.82亿元，同比下降18.37%；实现归母净利润15.80亿元，同比下降54.02%。
    经营分析
    储能高增引领，逆变器业务保持稳定。2025年光伏逆变器等电力电子转换设备收入311.36亿元，同比增长6.9%，光伏逆变器全球发货量143GW，同比微降，主要是受国内市场拖累。储能系统收入372.87亿元，同比增长49.39%，储能系统全球发货43GWh，同比增长53.57%，主要系全球光伏与储能市场需求旺盛。新能源投资开发收入165.59亿元，同比下降21.16%，主要系新能源上网电量全面入市交易促使行业进入深度调整期。
    经营现金流同比大增。公司持续加大回款效率，经营净现金流169.18亿元，同比增长40.18%。现金及现金等价物净增加额42.81亿元，同比增长195.18%。
    盈利能力保持稳定，四季度费用率同比增加。公司毛利率31.83%，同比+1.89pct；归母净利率15.17%，同比+0.70pct。销售/管理/研发费用率5.42%/1.92%/4.68%，同比+0.59/+0.38/+0.62pct。其中Q4销售/管理/研发费用率5.69%/1.94%/4.54%，同比+2.17/+0.55/+1.72pct。
    中东冲突有望加快全球能源转型脚步，看好26年海外储能景气度。近期美伊冲突导致全球石油、天然气供给紧张，欧洲天然气（TTF）基准价格单月飙升近90%。虽然战争短期形势难以预测，但我们认为寻求能源独立早已成为各国的共识，中东冲突进一步加快了全球能源转型脚步，预计海外储能景气度有望继续上行。
    盈利预测、估值与评级
    预计2026-2028年公司归母净利润分别为168/204/237亿元，同比增长25.11%/20.84%/16.26%，对应PE为18.56/15.36/13.21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品迭代加速致研发压力增大、全球化扩张面临贸易政策挑战、地缘政治波动影响供应链稳定。

业绩符合预期，机器人打开新增长极

兆威机电(003021)
    2026年3月30日，公司发布2025年年度报告。2025年实现营收17.16亿元，同比+12.52%；归母净利润2.54亿元，同比+12.97%；毛利率33.66%，同比+2.23pct；净利率14.82%，同比+0.06pct。其中，25Q4实现营收4.60亿元，同比-1.46%；归母净利润0.73亿元，同比+10.82%；毛利率37.52%，同比+6.38pct，环比+4.83pct；净利率为15.87%，同比+1.76pct，环比+1.37pct。
    经营分析
    业绩符合预期，拆分如下：
    （1）收入：分板块看，汽车业务实现收入11.05亿元（占比64%），同比+23.43%。消费及医疗科技实现收入4.54亿元（占比26%），同比-7.00%；先进工业及智造实现收入1.31亿元（占比8%），同比小幅增长3.68%；具身机器人板块实现收入0.24亿元（占比1%），同比大幅增长297%。公司营收增加主要受益于汽车智能化水平持续提升，座舱、底盘内部微型驱动系统需求增加。
    （2）毛利率：整体毛利率33.66%，同比+2.23pct，主要系受益于高毛利产品占比持续提升，产品结构优化带动毛利率提升。分地区看，境外业务毛利率高达44.13%，显著高于境内32.27%，随着泰国基地筹建及全球化布局推进，盈利能力有望进一步增强。
    （3）费用率：研发投入持续加码，布局未来成长。25年销售/管理/研发费用率分别为3.87%/6.24%/10.16%，同比-0.08pct/+0.94pct/-0.02pct，公司研发费用达1.74亿元，同比增长12.26%，主要用于灵巧手、高性能电机及微型传动系统的前沿技术研发。
    后续展望：
    汽车板块持续拓品拓客户；消费领域继续发挥产品及客户渠道优势；具身智能领域加快新一代灵巧手驱动模组及整手系统的商业化进程，突破重点客户。
    盈利预测、估值与评级
    预计2026/2027/2028年公司实现营业收入24.6/33.7/44.9亿元，同比+43%/+37%/+33%，归母净利润3.65/5.08/7.19亿元，同比+44%/+39%/+42%。我们认为，公司主业稳健，机器人产品的技术积累和客户拓展领先，有望充分受益于行业放量，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期风险，市场竞争加剧风险，新产品开拓不及预期风险。

国外市场成为业绩增长的核心引擎，端侧AI布局领先

美格智能(002881)
    2026年3月30日公司发布2025年年度报告，公司2025年营收37.47亿元，同比增长27.39%；归母净利润1.43亿元，同比+5.27%。对应4Q25营收9.26元，同比+21.93%，环比-0.96%；归母净利润0.3亿元，同比-33.17%，环比+1.89%。
    经营分析
    国内外营收增长强劲，盈利能力环比已有修复：2025年公司海外收入达14.01亿元，同比增长74.47%，营收占比从2024年的27.30%跃升至37.39%，成为公司业绩增长的核心引擎。其中IoT行业来自海外客户的定制化的需求不断涌现；无线宽带领域，日本、北美、欧洲等客户的5G产品陆续大批量发货。国内收入23.46亿元，同比增长9.72%。主要来自国内端侧计算硬件产品需求提升，有效对冲了智能网联车领域单一客户采购量下降的影响。公司全年毛利率同比下滑主要系：1）部分低毛利产品集中出货；2）存储芯片53.00等原材料价格周期性上涨。公司4Q25单季度毛利率17.13%，环比+4.46pct，已有修复。
    端侧AI布局领先，前沿通信技术卡位：公司深耕高算力模组，并成功在模组端侧运行Stable Diffusion等大模型，在生成式AI的硬件落地竞争中占据先发优势；同时继续完善通用数传模组产品序列，抓住5G Redcap模组、NTN卫星通信模组、5G-A模组及终端的更新换代机遇；向智能装备、消费类物联网、蜂窝联网PC、端侧服务器、云计算数据中心等领域拓展。中长期看，我们认为伴随公司智能网联车、端侧AI硬件、5G FWA等高端产品收入占比提升，公司的营收结构将得到进一步优化，毛利率水平有望稳步抬升。同时我们也看好公司在5G智能模组、端侧AI等领域放量。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2026/2027/2028年公司营业收入分别为50.45/62.89/75.27亿元，归母净利润为2.33/3.43/4.16亿元，公司股票现价对应PE估值为PE为49.5/33.7/27.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外大厂资本开支不及预期、市场竞争加剧、市场降价超预期。

经营稳健，前瞻布局下一代光互连

中际旭创(300308)
    2026年3月30日公司发布2025年年度报告，公司2025年营收382.40亿元，同比增长60.25%；归母净利润107.97亿元，同比+108.78%。对应4Q25营收132.35元，同比+102.08%，环比+29.56%；归母净利润36.65亿元，同比+158.33%，环比+16.85%。
    经营分析
    收入高增印证行业高景气度，积极备货、扩产以保障未来交付：受益于全球AI算力投资加码，以及下游客户对800G、1.6T等高速率光模块需求的增长，公司4Q25单季度收入创历史新高，环比+16.85%。同时公司积极备货、扩产以保障未来交付。4Q25末存货账面价值127亿元，同比+80%，主要用于关键物料储备。此外，公司4Q25末在建工程14.22亿元，同环比均大幅增长，主要系公司积极扩产以保障未来1-2年订单的交付。
    产品高速率升级+硅光渗透率提升，公司盈利能力持续优化：受益于800G以及1.6T等高速率产品占比提升、硅光方案渗透率增加，公司盈利能力持续提升。4Q25单季度毛利率提升至44.48%，同比/环比+9.4pct/+1.7pct。剔除非经营性因素，公司盈利能力表现更优：报告期内因汇率波动产生汇兑损失，导致财务费用增加；同时基于谨慎性原则计提了较高的所得税。
    前瞻布局下一代光互连，打开中长期成长空间：在OFC大会上，公司旗下子公司TeraHop全球首发12.8T XPO光模块，单模块集成了8倍1.6T收发器的容量，面板端口密度比OSFP提升4倍，大幅节省数据中心空间与成本，可插拔方案进一步升级。此外TeraHop展示了6.4T NPO光引擎，适配NPO、CPO等多种应用场景，加速AI数据中心纵向扩展（scale-up）光联接的规模化部署。这些前瞻布局确保了公司不仅在当前周期中受益，更有望在后续的技术迭代中持续保持领先，驱动长期成长，我们看好光向scale-up域渗透进一步公司业绩和估值的天花板。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2026/2027/2028年公司营业收入分别为1165.91/2114.23/2302.84亿元，归母净利润为405.31/761.50/918.27亿元，公司股票现价对应PE估值为PE为16/9/7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外大厂资本开支不及预期、市场竞争加剧、市场降价超预期。

盈利能力提升，利润大幅扩张

三一重工(600031)
    业绩简评
    2026年3月30日，公司发布2025年报，25年公司实现营业收入897.0亿元，同比+14.4%，归母净利润84.1亿元，同比+41.2%，扣非归母净利润82.2亿元，同比+54.1%；其中25Q4实现营业收入236.0亿元，同比+17.8%，归母净利润12.7亿元，同比+17.0%，扣非归母净利润11.1亿元，同比+57.9%。
    经营分析
    核心产品收入持续提升，利润大幅扩张。2025年公司实现收入897亿元，同比+14.4%，其中挖机、混凝土机械、起重机、路面机械、桩工机械分别为345.4、157.4、155.6、37.6、28.2亿元，同比+13.7%、9.5%、18.7%、25.2%、35.8%。核心产品收入扩张，带动利润释放，25年公司归母净利润为84.1亿元，同比+41.2%。
    海外多大区增长，海外盈利能力稳步提升。25年公司海外业务收入558.6亿元，同比+15.1%，占比达64%。分区域来看，亚澳、欧洲、美洲、非洲区域实现收入238.9、125、111.6、83.1亿元，同比+16.2%、1.5%、8.5%、55.3%。受益于海外销售规模增大、产品结构改善、降本增效举措的持续推进，公司国际业务毛利率稳步提升，25年公司海外业务毛利率为31.7%，上升2个百分点。全球基建与矿业投资高景气度，看好公司海外收入、利润持续扩张。盈利能力大幅提升，现金流水平创新高。受益于市场需求回暖叠加降本增效，25年公司实现净利率为9.5%，同比提升1.7pct。2025年，公司经营活动产生的现金流量净额199.8亿元，同比增长34.8%，达历史最高水平，为公司的长期稳健经营提供坚实保障。深耕“三电”自研，新能源产品高增长。公司持续深化新能源整机及核心零部件自研，同步发力纯电、混动、氢燃料三大新能源技术路线。25年电动搅拌车、电动自卸车迎来爆发式增长，公司新能源产品收入达86.4亿元，同比+115%。公司电动搅拌车、电动挖掘机、电动起重机、电动泵车市占率均居行业第一，看好工程机械新能源商业化推进趋势下，公司新能源产品持续放量。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计26-28年公司营收为1017.47/1183.10/1364.82亿元、归母净利润为108.77/130.37/157.03亿元，对应PE为16/13/11倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    国内需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

主业逐步修复，人形机器人+空天场景孕育新增长极

高测股份(688556)
    2026年3月30日，公司发布2025年报。2025全年公司实现营业收入36.50亿元，同比-18.43%；实现归母净利润-0.41亿元，同比-8.24%；其中四季度实现营业收入12.19亿元，环比+24.46%；实现归母净利润0.41亿元，环比+500%，盈利逐季提升，业绩符合预期。
    经营分析
    主业进入量利齐升的修复阶段：2025年公司实现金刚线销量（含自用）约6700万千米，其中钨丝金刚线约5800万千米，钨丝占比约86.57%，2025年公司快速扩充冷拉钨丝母线产能，进一步拉大钨丝金刚线细线化技术代差优势；切片代工业务2025年产量约60GW，跃居行业前五，渗透率提升至8.82%，公司充分发挥“设备+工具+工艺”融合发展及技术闭环优势，硅片及切割加工服务业务订单稳步增长，开工率大幅优于行业，三季度以来公司盈利能力逐季改善。
    太空光伏催生超薄硅片需求：公司积极储备超薄硅片切割技术，不断提升BC电池及HJT电池硅片高性能品质。同时，公司携手上下游企业，加快推进80μm及60μm硅片产业化应用的探索，加速推动矩形片、半片的规模化切割，目前公司已具备50μm及以下超薄硅片切割能力，已具备小批量交付60-80μm硅片能力，并已领先行业推出50μm超薄硅片且开始送样测试，有望应用于高壁垒且高价值量的空天场景。
    人形机器人相关业务快速布局并实现订单突破：公司推出适用于人形机器人灵巧手及其他部位的复合金属腱绳，具备低蠕变小折弯超耐磨特点，受到客户高度认可，已实现小批量订单并进入头部客户试用，2025年复合金属腱绳突破订单金额20万元、领先行业。公司年初开始布局人形机器人行星滚柱丝杠磨削设备，2025年内研发进展顺利，目前已推出内螺纹磨床及外螺纹磨床样机，并且搭建减速器研发团队，快速推出人形机器人用减速器样品，目前配合客户进度稳步推进减速器的定向研发。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司在手订单及最新业务进展，预计公司2026-2028年盈利分别至1.62/4.45/7.64亿元，对应2026-2028年EPS为0.20/0.54/0.92元，当前股价对应PE分别为69/25/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术进步不及预期；硅片价格下行过快风险。