一体化夯实核心竞争力，周期底部有望见底回升

天赐材料(002709)
    报告摘要
    天赐材料是电解液全球龙头，通过一体化和技术进步引领行业发展。天赐材料是电解液生产的龙头企业，产能行业第一，且高度绑定头部电池厂商，行业龙头地位稳固。2023年全球市场占有率约36%，排名全球第一。随着未来公司锂盐外售和海外市场的拓展，市场占有率将进一步提升。
    一体化布局有效降本，新技术引领长期成长。1）一体化布局方面，为降本保供，公司引进先进技术，实现六氟磷酸锂及上游原材料氟化锂、五氟化磷等自产，同时采用液态六氟磷酸锂技术省去提纯结晶步骤，进一步降本。一体化布局下，公司电解液生产成本低于同行，供需松动格局下具备更强竞争力。2）新技术方面，公司积极布局新型锂盐LiFSI、各类添加剂以及固态电解质，技术和产能行业领先，打开长期发展空间。
    有望穿越行业周期，多业务协同打造第二增长曲线。随着六氟、电解液产能的逐步释放，预计行业进入周期底部。天赐材料兼具产能和成本优势，有望穿越周期，实现底部回升，并在低谷期进一步扩大市场占有率。同时，公司积极布局正极材料、电池回收及粘结剂业务，协同发展打造第二增长曲线：1）正极材料及电池回收方面，公司逐步形成由锂辉石到碳酸锂、结合磷酸铁制成磷酸铁锂的纵向一体化布局，并布局锂电池回收业务实现锂电材料产业链闭环，目前公司已与多家电池持有方展开合作，补充锂资源供应；2）粘结剂业务方面，公司收购东莞腾威，其结构胶业务销量增速较高，另外公司已推出4款自主研发的正负极粘结剂替代方案，粘结剂产线可由日化产线柔性切换，目前公司已具备一定批量交付能力，未来有望为公司长期发展贡献新的增长动力。
    我们认为电解液行业进入周期底部，公司有望凭借成本优势底部回升。我们上调盈利预测，预计2024/2025/2026年公司营业收入分别为128.63/164.29/260.39亿元，同比增长-16.50%/27.72%/58.49%；归母净利润分别4.82/21.13/44.36亿元（4.79/12.75/23.11亿元），同比增长-74.52%/338.64%/109.96%。对应EPS分0.25/1.10/2.31元。当前股价对应PE87.68/19.99/9.52，维持“买入”评级。

公司近况更新：业务多元成长，京东奥莱快速扩张有望贡献增量

海澜之家(600398)
    事件：公司与京东集团于2024年7月5日达成战略合作，通过设立京海奥莱子公司（公司持股65%），携手开启的城市奥莱项目。
    携手打造京东奥莱新业态，加深高质价比、折扣零售业态的布局。1）开店进展：24年8月线上渠道的京东奥莱官方旗舰店推出，9月25日全国首家京东奥莱线下店在江苏的海澜飞马水城开设，2025年以来，在山东、河南、河北、安徽等10家新店陆续开业，目前门店数量为11家，预计25年京东奥莱开启加速扩张。2）门店情况：江苏无锡的首店占地3000㎡，SKU在1万+，品类涵盖运动品、美妆、箱包等；全国首家超过1万平方米的临沂店，品牌包括Adidas、Nike、兰蔻、MCM、Coach等；3）运营模式：由海澜之家、京东、购物中心、品牌商四方风险收益共担共享，形成轻资产运营模式，其中直接入驻已有的购物中心，购物中心按照流水的一定比例收取浮动租金；品牌商大多采取“可退货”的寄售模式提供货品，京东提供大平台背书、充足的货品和实现引流，海澜之家提供零售运营和仓配物流的经验和能力。我们认为奥莱渠道作为线下一站式的多品类多品牌的折扣零售业态，充分迎合了消费者对于质价比的需求，但是难点在于货品（品牌货源、折扣等）、运营（库存管理、物流运输等）以及市场基础（消费认知、能力等）。京东奥莱是由四方合力打造的轻资产模式，壁垒深厚，渠道更为下沉，若模式得以跑通，未来有望实现快速复制。
    主业持续稳健，布局海外市场；发力力FCC和城市奥莱，有望带来业绩增量。24Q1-3公司营收同比-2%至152.6亿元，其中线上收入同比+45%至32亿元，线上高增主要系加大短视频创新投入及与达人直播合作；同时以东南亚为起点，加快海外市场布局。此外，24年以来，公司发力FCC和城市奥莱两个项目，1）FCC：通过斯搏兹与Adidas达成战略合作，覆盖Adidas正标和Adidas Neo系列等，目前门店数突破400家。2）城市奥莱：公司与京东集团合作打造全渠道运营服饰鞋包折扣零售模式。
    投资建议与盈利预测：公司作为休闲男装龙头企业，主业持续稳健，海外拓展有序，FCC项目快速成长、有望释放利润增量，城市奥莱项目稳步推进，轻资产模式跑通后有望快速复制，打造第二增长曲线。我们预计公司2024-26年归母净利润分别为22.2/26.4/30.6亿元，对应PE分别为17/14/12，给予“买入”评级。
    风险提示：消费复苏偏弱，战略合作变动，城市奥莱拓展不及预期等

24年业绩预告点评：品牌升级重塑效果显现，Q4收入大幅增长

南极电商(002127)
    事件：公司近期公布2024年业绩预告，预计2024年公司营收在32-亿元，同比增长19%-30%，归母净利润为亏损1.9-2.5亿元（23年：盈利1.1亿元），扣非归母净利润为亏损2.3-2.9亿元（23年：盈利0.74亿元）。预计24Q4收入7.9-10.9亿元，同比增长27%-75%，归母净利润为亏损2.4亿元至3.0亿元（23Q4：盈利0.28亿元）。
    产品升级&业务结构调整带动收入增长。公司在2024年在产品升级、品牌焕新、渠道调整等方面进行了大刀阔斧的改革。1）南极人轻奢系列引领产品升级、品牌焕新：24Q4推出南极人轻奢系列产品，通过精选供应链合作伙伴、建立了更高标准的品质指引及产品评价机制、实施负面清单管理等方式，在产品设计和面料等方面均有新突破，品牌模式转变为自采与加盟模式，自采产品采取“大单品大爆款”策略，加盟产品采取“小单品小爆款”策略。2）经销商体系调整：对原有的旧货盘经销商体系进行了重大调整，截至2024年底，老货品以及不符合要求的老代理商100%强清退。对符合要求的客户进行续约叠加新客户开新店，截至2025年初，轻奢系列全渠道门店有170多家，预计25Q1新增200家。3）百家好抖音渠道表现亮眼。百家好定位“美学风格化SPA品牌零售商”，预计24年百家好事业部实现47亿元的GMV（23年全平台为25亿GMV）。
    广宣投放增加、商誉减值等短暂影响利润水平。公司为推动业务转型，加大品牌推广，与分众梯媒开展合作，聘请产品代言人，进行机场推广及投流等，24年销售费用大幅增加，预计未来随着销售费用投放效率提升、叠加品牌转型收入弹性释放，利润率有望提升。此外，子公司时间互联受竞争加剧、行业疲软等影响，净利润预计为0.3-0.4元（23年为0.46亿元），出于谨慎考虑，公司计提了商誉减值约8000-11000万元。
    投资建议与盈利预测：公司作为品牌电商服务领导者，现阶段聚焦品牌焕新、产品升级和渠道优化，处于经营变革的关键期。南极人轻奢系列、百家好终端销售良好，叠加渠道重回扩张，收入端有望放量增长；营销投放效率提升，利润率有望回升。时间互联随着业务结构调整，经营质量有望提升。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为-2.1/3.1/5.83亿元，对应2025/26年PE分别为38/20倍，给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，渠道货盘变革不及预期，商誉减值风险等。

前后端一体化布局，赋能新药研发及生产

皓元医药(688131)
    报告摘要
    深耕小分子领域多年，打造一体化服务平台。皓元医药成立于2006年，是一家专注于为全球制药和生物医药行业提供专业高效的小分子及新分子类型药物CRO&CDMO服务的平台型高新技术企业，主要业务有：1）前端：小分子及新分子类型药物发现领域的分子砌块、工具化合物和生化试剂的研发，2）后端：小分子及新分子类型药物原料药、中间体的工艺开发和生产技术改进，以及制剂的药学研发、注册及生产。
    分子砌块市场规模不断扩容，未来国产替代持续进行。研发的持续投入是医药创新的重要驱动力，预计2030年全球及中国医药研发市场规模分别为4177、766亿美元。医药研发的持续投入推动分子砌块市场规模不断扩容，预计2026年全球分子砌块规模将增长到546亿美元。此外，在主流的科研试剂市场，外资占据90%的高端市场份额，国产试剂因为供货周期短，研发投入加大以及价格优势，有望逐步实现国产替代。
    海外收入占比持续提升，盈利能力有望改善。近年来，公司不断加大海外市场开拓力度，2022年国外收入实现4.60亿元，占比为33.84%，随后海外收入占比持续提升，2024年上半年国外收入实现4.01亿元，占比为38.02%。此外，海外业务毛利率显著高于国内业务，近几年海外业务毛利率基本维持在60%左右，而国内业务的毛利率有所下滑，从2021年的47.33%不断下滑至2024年上半年的35.98%，未来随着海外业务持续推进，公司盈利能力有望得到改善。
    项目数量储备丰富，不断加速创新转型。公司项目数量储备丰富，仿制药项目数共363个，其中商业化项目81个，持续放量中；创新药累计承接了769个项目，主要布局在中国、日本、韩国、美国和欧洲市场，处于临床前及临床Ⅰ期项目居多，目前仍处于培育初期，部分产品已进入临床Ⅱ、Ⅲ期或者新药上市申报阶段，未来有望成为的新的业绩增长点。
    投资建议：我们预计2024年-2026年公司营业收入分别为22.42/27.08/33.20亿元，同比增长19.27%/20.77%/22.61%；归母净利润为1.99/2.52/3.09亿元，同比增长55.88%/26.68%/22.84%，我们给予公司2025年预测归母净利43倍PE，对应目标市值108.36亿元，目标价51.17元/股，给予“买入”评级。
    风险提示：核心技术人才流失、新签订单不及预期、汇率波动、存货减值、行业竞争加剧、研发进度不及预期等风险。

24年业绩快报点评：渠道调整成效显现，Q4业绩拐点向上

锦泓集团(603518)
    事件：公司近期公布2024年业绩快报，2024年公司营收43.95亿元/同比-3.30%，归母净利润3.07亿元/同比+3.02%，扣非归母净利润3.07亿元/同比+4.07%，股权激励考核目标为3.06亿（扣除股份支付费用前归母净利），预计公司顺利完成激励目标。
    24Q4业绩拐点向上趋势明显，渠道变革成效显现。24Q4营收同比+1.6%至14.7亿元（Q1/2/3增速分别为-1.2%/-2.0%/-14.2%），归母净利润同比+35.7%至1.45亿元（Q1/2/3增速分别为+13.2%/-22.4%/-70.6%），扣非归母净利润同比+32.2%至1.4亿元。24Q4营收和净利润均恢复增长，我们预计利润率提升来自：1）渠道结构调整，关闭直营低效店以及直营转加盟的举措带来的正向杠杆，2）折扣控制带来的毛利率改善，3）费用率优化，逐步偿还贷款带来财务费用率下降，以及运营提质提效带来销售费用率有效控制。
    TW的IP资产丰富，渠道优化、品类拓展有望带来持续增长，云锦受益新中式，有望贡献利润增长，看好25年趋势向上。1）TeenieWeenie：中高端学院风休闲装品牌，①丰富的IP资产：2020年成立IP授权事业部，围绕旗下18只小熊IP资产进行开发培育，24H1的IP授权业务收入同比+118%至1407万元，毛利率为99.5%，有望成为新的增长点。②渠道优化：过去直营占比较高，消费弱复苏下负经营杠杆效应显著，23年以来公司推动渠道调整，包括关闭直营低效店、直营转加盟等，截至24Q1-3，TW直营门店净减104家至756家，加盟门店净增66家至304家（其中包含53家直营转加盟门店）；期待渠道调整带来正向杠杆。③拓品类扩大客户群体：24年9月公司推出高端线T.W.R.C，围绕都市日常通勤场景提供常春藤风格的高智感穿搭，并在高端商圈开设门店，迎合中高端群体需求。2）云锦业务（元先品牌）：作为南京云锦研究所旗下自有品牌，凭借品牌独特的竞争力和文化内涵，有望持续受益于新中式风潮。
    投资建议与盈利预测：Q4以来消费促进政策催化，线下客流回暖，公司渠道优化举措呈现显现，TW品牌拓加盟、扩品类，优质的IP资产有望贡献增长，云锦业务快速成长，看好25年业绩兑现快速增长。我们预计公司2024-26年归母净利润分别为3.07/3.59/4.25亿元，对应PE分别为11/9/8，给予“买入”评级。
    风险提示：消费力不及预期，加盟渠道拓展、新品类推广不及预期等

莲花控股：利润表现亮眼，调味品主业份额持续提升

莲花控股(600186)
    事件：莲花控股发布2024年业绩预告，预计2024年实现归母净利润为2-2.3亿元，同比增加0.7-1.0亿元，同比增长53.93%-77.02%。实现扣非后归母净利润为2.0-2.3亿元，同比增加0.86-1.2亿元，同比增长72.55%-97.98%。
    公司调味品业务稳步增长，算力布局初有成效。2024年公司开展经销商赋能及样板市场打造，进一步深耕线下渠道，味精产品市占率持续提升，加上商超等连锁渠道拓展实现新突破，味精销量稳步提升。鸡精伴随积极培育新零售业务实现快速增长，新零售业务和国际业务拓展卓有成效。同时新品培育初见成效，以莲花松茸鲜为代表的战略大单品取得亮眼表现。布局算力打开第二增长曲线，公司成立算力中心布局算力租赁业务，2024年前三季度算力业务实现收入5571万元。在成本与效益管控上，公司通过标准化费用管理、优化管控流程，实现了费用效益的系统性提升，同时公司持续强化成本的精细化管控，积极推动降本增效工作，推动公司毛利率和净利率大幅优化，2024年前三季度公司毛利率和净利率分别提升6.33pct和2.43pct。在企业管理和员工激励层面，公司持续深化体制机制改革，通过实施《2023年股票期权与限制性股票激励计划》以及《2024年股票期权与限制性股票激励计划》，充分激发了组织的活力与动力，有效调动了员工的工作积极性，为公司的可持续发展注入强大动力。2024年10月30日公司发布回购公告，拟以1.1-1.5亿元回购股份，回购价格不超过6.07元/股，回购期限为1年，截至2024年底已回购7117万元。
    投资建议：预计2024-2026年收入增速22%/25%/21%，归母净利润增速分别为71%/29%/23%，EPS分别为0.12/0.16/0.19元，对PE分别为42x/33x/27x，按照2025年业绩给予35倍，给予目标价5.60元，给予“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

甘李药业：国内业务进入稳健增长期，出海打造第二成长曲线

甘李药业(603087)
    报告摘要
    中国三代胰岛素龙头，产品布局完善
    甘李药业专注糖尿病治疗领域，拥有全面的胰岛素管线，涵盖长效（基础）、速效（餐时）及预混胰岛素。公司是国内首家掌握重组胰岛素的制造商，并研制出国内首支长效胰岛素类似物（长秀霖）、速效胰岛素类似物（速秀霖）、预混胰岛素类似物（速秀霖25）以及首支门冬胰岛素（锐秀霖）。
    国内市场：续采促进代际升级和国产替代，公司产品量价齐升
    2024年5月起，胰岛素续采中选结果陆续开始执行。本轮续采规则相对温和，从结果来看，三代胰岛素占比进一步提升，胰岛素代际升级加速，国产报量比例显著上升。公司在此次续采中产品协议量较首轮增长约33%，占三代胰岛素总量约37%，市场份额大幅提升，三代胰岛素协议量位居国内第二；同时6款产品均实现涨价中标，平均涨幅约31%。价格上调和协议量增长的双重驱动有望推动公司业绩持续提升。
    海外市场：同步拓展新兴市场机会，美国市场发力可期
    （1）新兴市场中，三代胰岛素的价格显著高于二代胰岛素，限制了三代胰岛素的可及性。相比进口原研药，公司的胰岛素生物类似药兼具安全、有效且平价的特性，能够更好地满足新兴市场的需求，因此新兴市场存在胰岛素迭代机会。
    公司采取制剂生产本土化和经营本土化两大战略，陆续在南美、东南亚、中东北非以及俄语区等主要新兴市场建立了国际化商业网络。截至2023年末，公司胰岛素产品已在20个海外国家获批，在18个国家形成正式商业销售。
    （2）在美国市场中，2023年北美胰岛素终端规模约284亿美元，占全球规模约76%。其中，甘精、赖脯、门冬胰岛素份额合计约68%，居前三。在通胀法案压力下，美国胰岛素价格仍相对国内较高，国产出海存在较大利润空间。
    在互换性认证审批、商保覆盖力度加大的助力下，胰岛素生物类似药市场份额不断提高。胰岛素生物类似药竞争格局良好：截至2024年末，仅有2款甘精胰岛素生物类似药和1款跟随药物胰岛素在FDA获批，赖脯胰岛素仅有1款跟随药物获批，门冬胰岛素尚无对应的生物类似药或跟随药物获批。公司甘精、赖脯和门冬三款胰岛素的可互换生物类似药上市申请获FDA受理，与Sandoz合作未来有望快速放量。
    持续深耕胰岛素领域，进军GLP-1RA市场
    公司研发管线聚焦糖尿病领域，还积极布局自身免疫类、肿瘤类等领域。其中：（1）GZR18（GLP-1受体激动剂周制剂）在中国成年T2DM患者中开展的II b期临床研究结果显示，经过24周治疗，博凡格鲁肽注射液组在降低HbA1c和体重方面相较于司美格鲁肽（诺和泰）更为优效；（2）GZR4（第四代胰岛素）和GZR101（预混双胰岛素复方制剂）两款1类创新药在降糖II期临床研究中达到主要终点，均取得积极结果。
    盈利预测与估值
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为32.25/46.21/54.40亿元，同比增速23.66%/43.29%/17.72%；归母净利润分别为6.26/11.19/14.67亿元，同比增速84.16%/78.69%/31.08%。对应EPS分别为1.04/1.86/2.44元，对应当前股价PE分别为42/24/18倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    海外商业化风险，收入结构单一下技术迭代的风险，创新药研发面临不确定性的风险。

预计Q4盈利能力显著改善，新兴领域持续拓展

杰华特(688141)
    事件：公司发布业绩预告：预计24年年度营业收入16.20-17.20亿元，同比增长24.93%-32.64%；归母净利润亏损5.10-6.10亿元；扣非归母净利润亏损5.40-6.50亿元。
    四季度收入规模持续扩张，盈利能力显著改善。公司预计24Q4单季度营业收入4.28-5.28亿元，同比增长46.58%-80.82%，环比-2.95%-19.73%；归母净利润亏损0.03-1.03亿元，环比减亏0.67-1.67亿元；扣非归母净利润亏损0.07-1.17亿元，环比减亏0.56-1.66亿元。公司营收同比增长，主要由于下游市场去库存，部分客户开始正常采购，同时公司拓展新兴应用领域，在服务器、新能源、计算、汽车等下游市场份额扩张。全年业绩承压，四季度亏损显著缩窄，主要由于公司产品研发、市场开拓、精细化管理等投入增加。
    服务器+基站+汽车领域积极拓展，打开蓝海市场。公司在PC-服务器-AI-自动驾驶等应用领域已形成完整DrMOS+多相的产品矩阵，整体性能处于行业领先水平，其中30A~90A DrMOS及6相、8相、12相等多相控制器均已实现量产爬坡。同时，公司在汽车电子领域持续深耕，推出50ADrMOS、高低边驱动芯片、DC-DC、LDO、PMU、车灯驱动、运放、BMS等产品，有望受益大客户需求增长。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年营业总收入分别为16.83、20.20、25.46亿元，同比增速分别为29.79%、20.02%、26.04%；归母净利润分别为-5.55、-1.42、0.88亿元，同比增速分别为-4.51%、74.44%、161.65%，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

收购云英谷科技，补全业务版图协同效应优秀

汇顶科技(603160)
    事件：汇顶科技发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金预案》，拟通过发行股份及支付现金的方式购买云英谷科技股份有限公司100%股份。同时，上市公司拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金。
    深耕主营触控、指纹芯片，盈利能力平稳提升。汇顶科技一直以来以触控芯片和指纹芯片为主要产品，覆盖“传感、计算、连接、安全”四大核心业务，主要面向智能终端、物联网及汽车电子领域提供领先的半导体软硬件解决方案。标的公司在细分领域内有较强的技术优势，产品已成功导入多家国内外知名客户。分业务来看，2024H1，公司触控芯片业务营收8.83亿元，占比39.13%，为公司第一大产品线，指纹识别芯片业务营收8.24占比36.51%，为公司第二大产品线。2024H1，公司触控芯片及指纹识别芯片分别实现毛利率52.28%、34.64%，较2023年年报提升0.47、3.20pcts，毛利率水平恢复增长。
    云英谷科技专业从事显示驱动芯片，补全业务版图协同效应显著。云英谷科技股份有限公司是一家以显示技术研发为核心，专业从事OLED显示驱动芯片的研发、设计及销售的企业，采用Fabless的运营模式，主要产品包括AMOLED显示驱动芯片及Micro-OLED显示驱动背板芯片。目前，公司的AMOLED显示驱动芯片目前主要应用于智能手机，可以满足当前智能手机的主流应用需求。目前标的公司已陆续通过多家品牌终端客户的认证并实现量产出货；而Micro-OLED显示驱动背板芯片产品以整片晶圆的形式交付给下游面板厂，以“片”作为销量的计算单位。主要应用于VR/AR设备，针对不同的市场需求，已支持多个显示尺寸。
    投资建议
    我们预计公司2024-26年分别实现营收50.33、60.34、69.54亿元，实现归母净利润7.02、8.56、10.15亿元，对应PE52.69、43.22、36.44x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；产品价格波动风险；新产品研发不及预期风险

Q3业绩延续历史新高，多产品线战略优势凸显

晶晨股份(688099)
    事件：公司发布2024年三季报，2024前三季度公司实现营收46.40亿元，同比增长20.28%；实现归母净利润5.94亿元，同比增长89.26%；单Q3来看，公司实现营收16.24亿元，同比增长7.73%；实现归母净利润2.32亿元，同比增长79.52%。
    Q3业绩历史同期新高，盈利能力进一步改善。继2024年第二季度营收创单季度历史新高之后，2024年第三季度营收亦创历史同期新高。主要系今年以来，公司所处领域市场逐步恢复，公司对外采用积极的销售策略所致。同时，公司积极扩大销售规模，持续强化研发投入的同时，确定今年为运营效率提升年，确定了一系列运营效率提升行动项，下半年这些行动项的改进效果逐步体现，第三季度公司盈利能力进一步改善:（1）公司第三季度实现综合毛利率38.22%，绝对值同比提升2.24个百分点，环比上半年提升2.85个百分点。（2）第三季度在发生汇兑损失3,730.97万元、股份支付费用2,106.05万元及社保基数上调等多重不利因素的影响下，公司第三季度实现归母净利润2.32亿元，同比增加1.03亿元，同比增长79.52%。
    费用把控较为合理，运营效率显著提升。2024年第三季度，公司共发生期间费用4.09亿元，期间费率25.19%，同比下降0.72pcts。
    坚持多产品线战略，新产品研发不断突破。从公司表现来看，（1）前三季度T系列销售收入同比增长超过50%，第三季度亦延续增长趋势，为当前公司第一大产品线；（2）W系列的Wi-Fi6芯片近期在国内运营商招标中，搭配公司SoC芯片获得大比例份额，首次突破国内运营商市场，预计公司W系列销量将在2024年首次突破全年1千万颗；（3）公司基于新一代ARMV9架构和自主研发边缘AI能力的6nm芯片，为业界首款集成4K和AI功能的6nm商用芯片，相较前代产品，CPU性能提高了60%以上，GPU性能提高了230%以上，功耗相较12nm降低了50%。已有多家全球知名运营商决定基于此款芯片，推出其下一代旗舰产品；（4）8K芯片在国内运营商的首次商用批量招标中获得全部份额；（5）在近期IBC2024上，公司发布了端侧大模型增强平台RAG，将助力客户在智能音视频领域挖掘新的应用场景和形态。
    投资建议
    我们预计公司2024-25年分别实现营收66.94、82.57、100.99亿元，实现归母净利润8.23、11.07、13.79亿元，对应PE44.78、33.30、26.73x，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；新产品研发不及预期风险；行业竞争加剧风险

Q3营收创新高，收益端侧AI发展业绩持续提升

恒玄科技(688608)
    事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收24.73亿元，同比增长58.12%；实现归母净利润2.89亿元，同比增长145.47%；其中，2024Q3公司实现营收9.42亿元，同比增长44.01%，环比增长7.23%；实现归母净利润1.41亿元，同比增长106.45%，环比增长17.85%。
    Q3营收创单季度新高，盈利能力持续改善。从营收端来看，受益于公司下游智能可穿戴及智能家居市场需求持续增长，驱动公司营收高速增长。2024年1-9月，公司累计实现营业收入24.73亿元，同比增长58.12%；其中第三季度实现营业收入9.42亿元，同比增长44.01%，创单季度营收新高。从利润端来看，2024年前三季度，公司销售毛利率33.76%，其中第三季度销售毛利率34.68%，环比第二季度提升1.29个百分点。主要系公司产品结构的变化和上游成本的下降，销售毛利率逐季改善所致。
    控费增效成果显著，运营效率持续提升。公司2024年第三季度共发生期间费用1.95亿元，期间费率20.70%，同比下降4.62pcts，主要系公司营业收入快速增长，带来规模效应，期间费用率降低所致。
    受益端侧AI长期发展趋势，公司芯片产品持续升级。目前，AI耳机以及AI眼镜作为可穿戴领域结合AI的新型应用场景，发展潜力巨大。公司把握机遇，及时推出新型蓝牙芯片产品，公司在旗舰芯片BES2700BP的基础上，陆续推出了BES2700iBP，BES2700iMP等新产品，实现了智能手表、运动手表和手环的全覆盖，出货量快速增长，市场份额提升。公司新一代智能可穿戴芯片BES2800实现量产出货，该芯片采用先进的6nm FinFET工艺，单芯片集成多核CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗WiFi和双模蓝牙，能够为可穿戴设备提供强大的算力和高品质的无缝连接体验。该芯片目前已在多个客户的耳机、智能手表、智能眼镜等项目中导入，并在2024年下半年将逐步开始上量。
    投资建议
    我们预计公司2024-26年实现营收31.56、41.36、53.12亿元，实现归母净利润3.79、5.65、7.90亿元，对应PE118.10、79.34、56.68x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业景气度波动风险；新产品导入不及预期风险

24全年业绩超预期，订单增长驱动业绩高质量增长

达瑞电子(300976)
    事件：公司发布2024年年度业绩预告，2024年公司预计实现归母净利润2.34-2.89亿元，同比增长218.94%-293.90%。
    订单增长驱动业绩高质量增长，费用优化提高盈利质量。报告期内，公司消费电子功能性器件和结构性器件业务、新能源结构与功能性组件业务、3C智能装配自动化设备业务订单较上年同期增加，营业收入同比增长。同时，公司积极采取内部管理优化和费用细化管控等多项措施，期间费用率较去年同期有所降低，对业绩提升有一定影响。
    筑牢消费电子基本盘，新能源业务加速布局。公司作为作为“关键组件（功能性器件、结构性器件）及配套自动化设备”平台型供应商，公司坚持大客户战略，公司经过20多年的发展，在消费电子领域积累了大批稳定优质的客户资源，包括OLED显示屏行业全球市场占有率具有优势地位的三星视界，国际知名的消费电子终端品牌客户Apple、Jabra、Bose、Sony、Sennheiser、Oppo、Lenovo、Sonos、字节跳动等，国内外知名的FPC软板客户鹏鼎控股、华通电脑、台郡科技、藤仓电子、安费诺等，以及消费电子行业知名EMS客户立讯精密、歌尔股份、富士康、卡士莫等，成为这些客户新产品研发和生产的重要配套企业。2022年起，公司把握电子制造行业的发展趋势，凭借在消费电子领域沉淀的竞争优势，积极拓展新能源结构与功能性组件业务，迅速进入新能源行业知名企业的供应链体系。目前已进入宁德时代、比亚迪、瑞浦兰钧、上汽伊控、阳光电源、海辰储能等新能源行业知名企业的供应链体系。公司通过为新能源行业头部客户提供优质的产品和服务，以逐步构建起公司在新能源业务领域提供解决方案的能力。
    盈利预测
    我们预计公司2024-26年分别实现营收23.98、29.08、33.53亿元，实现归母净利润2.63、3.78、4.83亿元，对应PE24.98、17.37、13.59x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：行业景气度波动风险；下游需求不及预期风险；新产品拓展不及预期风险

Q4业绩符合市场预期，利润端短暂承压

共同药业(300966)
    事件
    2025年1月16日，公司发布2024年度业绩预告，预计2024年归母净利润亏损2,000-2,800万元，同比下降186.94%-221.71%，扣非净利润2,200-3,200万元，同比下降204.95%-252.66%。
    观点
    Q4业绩符合市场预期，毛利率下降及期间费用率提升影响利润水平。单季度来看，预计2024年Q4归母净利润亏损583.78-1,383.78万元，同比下降2,747.53%-6,375.65%；扣非净利润亏损783.78-1,783.78万元，同比下降266.24%-478.34%。我们认为公司盈利能力主要受到以下因素影响：①产品市场价格略有下降及新产品前期调试成本增加影响公司毛利率；②新产能仍处于爬坡阶段，华海共同运营成本增加，同时研发投入增多，相应费用同比增加；③募投项目转固后可转债利息停止资本化导致利息费用增加。
    产品向原料药延伸，2025年部分产品有望实现销售。子公司华海共同已储备了睾酮、地屈孕酮、熊去氧胆酸、氟维司群、依西美坦等13个原料药产品。2024年H2起，公司陆续在中国、美国、欧洲等地同时提交产品注册申报，预计2025年部分产品实现销售。产能方面，截至2024年6月底，一期产品建设工程基本完工，并追加了二期产品生产线，不断丰富原料药生产线及产品。
    产能大规模投放，助力营收快速增长。截至2024年9月底，公司固定资产合计为8.58亿元，相较2024年6月底增加了3.4亿元，相较2023年年底增加了6.49亿元，总规模扩大约4倍，在建工程合计8.56亿元，预计募投项目“黄体酮及中间体BA生产建设项目”于2024H2正式投产，华海共同原料药一期项目于2025年实现规模化生产。此外，部分产业链升级改造项目有望于2025H1顺利投产并实现收益。
    投资建议
    公司产能陆续投放，盈利能力有望随产能利用率的提升而修复，预测公司2024/25/26年营收为5.70/7.70/10.78亿元，归母净利润为-0.24/-0.12/0.38亿元，对应26年PE为57X，持续给予“增持”评级。
    风险提示
    行业政策风险；市场竞争加剧风险；产能投放不及预期；产品研发失败风险；产品价格下滑风险。

公司点评：成本持续领先，业绩高速增长

牧原股份(002714)
    公司近日发布业绩快报。2024年，公司预计实现净利润180-190亿元，上年亏损41.68亿元；归母净利润为170亿元-180亿元，大幅扭亏为盈；预计2024年第四季度归母净利润区间为65亿元-75亿元。
    生猪养殖完全成本持续领先，出栏量超过7000亿头。公司2024年生猪养殖业务达到既定销售目标上限，全年共销售生猪7160.2万头，同比增12.2%；其中，出栏商品猪/仔猪/种猪为6547.7/565.9/46.5万头。经简单测算，全年毛猪销售均价为16.49元/公斤，同比上涨13.91%；其中，第4季度出栏肉猪2146.3万头，同增27.71%；销售均价16.22元/公斤，同比上涨13.88%，环比下跌14.08%。成本方面，经简单测算，公司2024年全年肉猪养殖综合成本约7.06元/斤，同比下降约0.94元/斤，估计第4季度肉猪养殖综合成本约6.6元/斤。公司降本成效显著，成本控制在业内持续领先。盈利方面，估算2024全年头均盈利约296元，第4季度头均盈利约362元。2024年末，公司能繁母猪存栏量为351.2万头，同比增长13.3%。
    盈利预测及投资建议。我们预计，2024-2026年公司归母净利润188.09亿元/183.03亿元/152.33亿元，当前对应2025年PE为10.82x，上调至“买入”评级。
    风险提示：爆发重大疫病、猪价大幅波动、原料价格大幅波动等

公司点评：生猪出栏快速增长，成本持续下降

温氏股份(300498)
    公司近日发布业绩快报。2024年，公司预计实现营业收入超1000亿元，归母净利润为90亿元-95亿元，大幅扭亏为盈；预计2024年第四季度归母净利润区间为26亿元-31亿元。
    生猪出栏快速增长，成本持续下降。公司2024年生猪养殖业务完成既定销售目标，全年肉猪出栏3018.28万头，同增15%；毛猪销售均价16.71元/公斤，同比上涨12.83%；毛猪出栏均重122.4公斤/头，同增2.81%。其中，第4季度出栏肉猪862.07万头，同增8.6%；销售均价16.75元/公斤，同比上涨16.18%，环比下跌14.04%。成本方面，公司2024年全年肉猪养殖综合成本约7.2元/斤，同比下降约1.2元/斤，完成年初既定目标。第四季度肉猪养殖综合成本为6.7元/斤，季度环比下降0.2元/斤。盈利方面，估算2024全年头均盈利约282元，第4季度头均盈利约335元。公司初步制定2025年肉猪（含毛猪和鲜品）销售目标约3300-3500万头，全年平均肉猪养殖综合成本控制目标为6.5元/斤。
    肉鸡出栏稳步增长，成本持续优化。公司2024年黄鸡业务完成既定销售目标，全年销售黄鸡12.08亿只，同增2.1%；全年毛鸡销售均价13.06元/公斤，同比下跌4.60%。成本方面，公司2024年全年毛鸡出栏完全成本降至6元/斤左右，同比降低0.8元/斤，实现成本控制目标。第四季度，公司毛鸡出栏完全成本降至5.7元/斤，环比下降0.3元/斤左右。盈利方面，估算2024年全年羽均盈利1.74元，第4季度羽均盈利约2.4元。公司初步制定2025年肉鸡销售量同比增加5%或以上，预计成本还将继续优化。
    盈利预测及投资建议。我们预计，2024-2026年公司归母净利润96.47亿元/91.18亿元/67.62亿元，当前对应2025年PE为11.45x，维持“买入”评级。
    风险提示：爆发重大疫病、猪价大幅波动、原料价格大幅波动等

回购注销增强股东回报，长期投资价值进一步凸显

恺英网络(002517)
    事件：
    1月10日公司发布变更回购股份用途并注销的公告，拟将2023年8月30日通过的股份回购方案中的回购股份用途由用于后续员工持股计划、股权激励计划，变更为用于注销并减少注册资本。
    回购注销进一步提升公司长期投资价值，管理层持续增持彰显信心1）回购注销：截至2023年11月22日，公司以集中竞价交易方式完成上述回购方案，累计回购股份数量约1607万股，占公司总股本的0.75%，成交总金额约2亿元(不含交易费用)。截至目前，公司暂未使用上述回购股份。本次注销回购股份并减少注册资本将增厚每股收益，进一步提升公司长期投资价值。2）稳定分红：公司自2023年8月实施半年度现金分红开始，已实现每半年一次现金分红，分红节奏趋于稳定。其中，2024年半年度权益分派已完成，向全体股东每10股派发现金红利1元，合计派发现金红利2.13亿元。分红节奏稳定叠加此次回购注销彰显公司重视股东回报。3）管理层持续增持：公司实控人金锋及全体高管承诺未来五年不减持及将公司税后分红所得用于持续每年增持公司股份。目前已完成两次现金分红增持，共计增持股份约980万股，增持金额约8977万元。管理层持续增持彰显对公司未来发展的信心。
    游戏储备丰富，关注新游上线节奏及表现
    目前公司储备游戏几十余款，其中《盗墓笔记：启程》于2024年8月7日开启预约，目前官方渠道预约达80.6万，TapTap预约达11万、期待值8.4；基于超人气IP的《斗罗大陆：诛邢传说》将于2025年1月15日开启扬帆测试，目前TapTap预约达28万、期待值8.1；与盛趣游戏联合发行的3D动作MMORPG手游《龙之谷世界》将于2025年2月20日正式上线。此外，2024年下半年《原始觉醒》、《永恒龙族》、《古龙群侠录》等13款游戏依次取得版号；并陆续获得黑猫警长、彩虹岛IP，未来有望推出相关IP正版授权游戏。关注未来储备游戏上线节奏，看好重点产品为公司业绩贡献新增量。
    自研AI大模型持续突破，积极布局AI情感陪伴赛道
    在AI大模型方面，公司自研形意大模型在动画和场景制作上取得突破。通过为对应场景生成、数值编辑、动画生成等五大方向分别推出AI应用，形成完整的电子智能体系，实现AI全面赋能游戏研发自动化。此外，2024年12月2日公司自研织梦大模型正式取得生成式人工智能服务备案。该模型具备模型对话和角色扮演功能，应用场景为产品研发、商业办公及日常问答等。在AI情感陪伴应用方面，公司战投企业自然选择打造首款3DAI虚拟陪伴应用《EVE》。通过打造3D AI女友形象，以及基于情感陪伴场景下的对话、记忆、情感大模型，并创新性设计3D互动玩法、PGC剧情内容等，为男性用户提供即时恋爱陪伴。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，公司重视股东回报，分红节奏趋于稳定，此次注销回购股份并减少注册资本将增厚每股收益，进一步提升公司长期投资价值。此外，公司老游戏运营稳健，持续贡献稳定流水；未来丰富的游戏储备有望驱动业绩增长。因此，我们预计公司2024-2026年营收分别为53.85/63.14/72.00亿元，对应增速25.37%/17.25%/14.03%，归母净利润分别为17.35/20.64/23.22亿元，对应增速18.72%/18.95%/12.51%。维持公司“买入”评级。
    风险提示
    政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。

飞科电器：24Q3盈利能力环比修复，期待博锐+微信小店赋能

飞科电器(603868)
    事件：2024年10月30日，飞科电器发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现收入33.21亿元（-16.85%），归母净利润4.65亿元（-43.82%），扣非归母净利润3.77亿元（-47.23%）。
    2024Q3业绩短期承压，看好博锐子品牌。1）收入端：单季度看，2024Q3公司营业收入10.02亿元（-24.10%），短期有所承压。但我们判断，内需较弱的背景之下，定位高性价比的博锐子品牌或延续高增表现。2）利润端：2024Q3归母净利润1.49亿元（-31.84%），期待博锐子品牌规模效应，叠加未来整体费用优化，带动业绩修复。
    2024Q3毛利率环比明显修复，销售费用率提升助力品牌打开市场空间。1）毛利率：2024Q3公司毛利率56.92%，同比/环比分别-0.41/+2.85pct，同比小幅下滑，但环比明显提振。2）净利率：2024Q3公司净利率14.88%，同比/环比分别-1.69/+3.05pct，环比显著改善，同比降幅高于毛利率系整体费用水平提升。3）费用端：2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为36.23/4.62/2.11/0.03%，分别同比+5.40/+1.63/+0.14/+0.12pct，销售费用率较大幅提升，或系子品牌建设初期需要较多投入，行业竞争加剧导致费用转化率承压所致，但我们期待后期品牌市场空间打开，带来弹性释放。
    投资建议：行业端，内需较弱之下性价比消费崛起，微信小店“送礼物”功能利好礼品属性较强的小家电板块。公司端，定位高性价比的博锐子品牌有望保持快速增长，公司作为个护小家电龙头有望率先受益于微信小店引领的新一轮渠道变革。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为6.36/7.48/8.12亿元，对应EPS分别为1.46/1.72/1.86元，当前股价对应PE分别为28.11/23.90/22.00倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、新品牌拓展不确定性、原材料价格波动等

凯文教育深度：教育布局多元化 股权理顺业绩反转

凯文教育(002659)
    报告摘要
    凯文教育专注于国际化教育、素质教育及职业教育领域，致力于为学生和社会提供多元化的优质教育服务。2017年，公司成功在A股上市，成为国内素质教育领域的代表性企业。目前，公司确立了“素质教育+国际化教育+职业教育”三核驱动的经营模式，业务涵盖基础教育服务、职业教育与培训、艺术教育，以及特色滑雪场运营等领域，通过线下学校、线上平台与资源整合全面满足多样化市场需求。
    在股权结构方面，公司控股股东海国投实力雄厚，资源整合能力强，为公司长期发展提供了强有力的支持。海国投通过资金投入保障了其运营和业务拓展所需的资金流，助力凯文教育在教育服务、培训等业务领域稳定发展。同时，海国投凭借自身资源和影响力，可能为凯文教育带来了政策支持、行业资源以及潜在的合作机会，从战略层面帮助凯文教育在竞争激烈的教育行业中占据有利地位，促进其业务增长和盈利能力的提升。
    职业教育已成为公司新的增长点之一。凯文教育积极响应国家职业教育改革政策，通过布局技能型职业教育课程和认证服务，深度服务于企业和个人用户需求。公司通过与行业领先企业合作，优化课程体系，提供高就业导向的职业培训项目，涵盖信息技术、金融服务等多个高需求领域。2023年，公司计划扩大职业教育板块的市场覆盖范围，构建完善的职业教育生态体系，以满足市场对高质量技能培训的需求。
    依托现有资源开展素质教育。凯文学校以体育、艺术和科技教育引领学生综合素质培养，形成了具有艺体特色的差异化竞争优势及办学特色。在满足学校对于优质素质教育课程的需求外，公司将相关教育业务边界从校内拓展到校外，同时面向社会推广具有“凯文特色”的素质教育培训，并提供完整的K12阶段系统营地教育。在股东支持下托管西山滑雪场，促进冰雪运动发展。
    估值及投资建议：预计2024-2026年行动教育将实现归母净利润-0.05亿元、0.15亿元和0.36亿元，同比增速-90.87%、-433.26%和136.29%。预计2024-2026年EPS分别为-0.01元/股、0.03元/股和0.06元/股，2024-2026年PE分别为-426X、133X和63X。公司亏损逐渐收窄，盈利拐点将至，看好公司发展，给予“买入”评级。
    风险提示：存在宏观经济增长放缓，业务需求受影响的风险；存在线下业务恢复速度不及预期或教育资源拓展受阻等风险

新宝股份：2024Q3外销拉动收入双位数增长，利润端表现稳健

新宝股份(002705)
    事件：2024年10月28日，新宝股份发布2024年三季度报告。2024年前三季度公司实现营业收入126.90亿元（+17.99%），归母净利润7.85亿元（+6.66%），扣非归母净利润7.97亿元（-0.57%）。
    2024Q3营收端双位数增长，利润端表现稳健。1）收入端：2024Q3公司营业收入达49.67亿元（+12.88%），实现双位数增长，或系受益于外销较快增速的拉动；2023年前三季度，公司内销、外销收入分别达25.75亿元（-1.25%）、101.14亿元（+24.15%），海外小家电总需求较为旺盛。2）利润端：2024Q3公司归母净利润达3.43亿元（+0.53%），表现较为平稳。
    2024Q3毛净利率短期承压，整体费用率控制合理。1）毛利率：2024Q3公司毛利率达20.87%（-2.23pct），短期承压。2）净利率：2024Q3公司净利率达7.11%（-0.94pct），相较毛利率跌幅有所收窄。3）费用端：2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.97%（-0.22pct）、4.77%（-0.25pct）、3.25%（-0.35pct）、0.92%（+0.96pct），财务费用率涨幅相对明显，整体费用率控制合理。
    投资建议：行业端，国内小家电市场需求逐步恢复，海外小家电市场需求较为旺盛，全球西式小家电市场需求或将稳定增长。公司端，产品矩阵逐渐完善，持续推出优质新品；旗下多个品牌全面覆盖消费者不同需求，并布局咖啡机等更多小家电品类；渠道端打造社交电商模式，线上线下结合进一步疏通国内销售渠道。我们预计，2024-2026年公司归母净利润为11.00/12.35/14.01亿元，对应EPS为1.35/1.52/1.73元，当前股价对应PE分别为11.02/9.82/8.65倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、原材料价格波动、汇率波动、关税加征风险、市场竞争加剧等。