伊利股份公司跟踪报告:短期投入增加可强化长期竞争实力

收入增速快于行业及竞品,市占率持续提升。1H18公司实现营业收入395.9亿元/+18.9%,其中单二季度实现营业收入200.1亿元/+13.8%,维持双位数较快增长。具体分品类来看,1H18液体乳实现收入319.2亿元/+20.5%,体现良好的收入增长质量;冷饮实现收入37.3亿元/+14.9%;奶粉及奶制品实现收入38.7亿元/+27.3%,我们认为主要是受益于奶粉注册制落地实现恢复性快速增长。同时,我们判断1H18乳制品行业收入增速约为10%;根据蒙牛乳业中报,其上半年实现营业收入344.7亿元/+17%,其中主要产品液态奶实现收入289.3亿元/+14%。伊利1H18收入增速明显快于行业及竞品,市占率呈现持续提升态势。据尼尔森数据显示,1H18公司常温奶市占率35.8%/+2.38pct,低温奶市占率17.5%/+1.01pct,婴幼儿奶粉市占率5.8%/+0.81pct。此外,上半年公司重视重点产品及新产品的推广工作,重点产品收入同比增长30%以上,新品销售收入占比同比提高5pct,新推出的“植选”系列豆乳、能量饮料“唤醒源”、果昔酸奶饮品“果果昔”等产品市场反馈良好,为公司持续提供新增长点。
    毛利率同比持平,预计下半年略有压力。1H18公司毛利率38.67%/+0.48pct,其中单二季度毛利率38.54%/-0.14pct。我们判断上半年公司原奶成本同比基本持平,大包粉及包装箱成本有所上涨,但由于产品结构持续升级,抵消成本上涨压力,使得公司毛利率仍能保持同比提升。展望下半年,我们预计原奶价格在供给偏紧、消费旺季等因素推动下将温和回升,大包粉及包装箱价格仍将同比上涨,因此下半年整体成本压力较大,预计公司下半年毛利率环比会有下降,但同比仍有望稳中有升。
    加大销售费用投入拖累净利润增长,预计下半年环比改善。1H18公司实现归母净利润34.5亿元/+2.4%,其中单二季度实现归母净利润13.5亿元/-17.5%。我们认为拖累公司净利润增长的主要原因在于销售费用大幅增长:1H18公司销售费用101.7亿元/+33%,销售费用率25.69%/+2.72pct,其中单二季度销售费用率28.35%/+3.96pct,具体来看主要是由于1)市场竞争激烈投入的广告营销费增加,2)职工薪酬增加。其中1H18广告营销费用59.6亿元/+38.9%,主要是由于冬奥会投入增加、综艺投入集中释放及新品加大宣传;职工薪酬费17亿元/+37.6%,我们认为主要是由于公司注重组织和人才培养并加大薪酬激励所致。展望下半年,考虑到2Q18公司费用投入相对集中,存在季度间不均衡,且考虑到下半年成本压力环比上升(或有望使得行业线下促销买赠竞争趋缓),我们判断销售费用率在下半年将环比改善,但同比仍有明显增长。
    盈利预测与投资建议。我们认为公司短期费用投入增加一方面是为了应对竞争对手,以拉大市占率差距,另一方面也是为了中长期可持续发展做铺垫(如冬奥会品牌投入虽不能在短期看见明显成效,但会随着冬奥会逐步临近而愈发显现)。通过分析历史上四次(2002-2004,2008-2009,2015-2016以及1H18)双寡头激烈竞争后的结果,我们认为伊利市占率提升幅度均好于蒙牛,体现出伊利较高的费用投放效率。但考虑到今年费用的大幅投放仍会影响公司2018全年业绩,我们下调公司2018-2020年盈利预测,预计其2018-2020年EPS分别为1.08/1.27/1.50元,参考可比公司估值,并考虑到公司作为行业龙头,市占率持续显著提升,可持续经营能力强、业绩稳定性好,可给予一定估值溢价,我们给予公司2018年25-30xPE,对应合理价值区间为27.00-32.40元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。行业竞争加剧,受宏观经济影响消费需求趋向低迷。

重庆啤酒公司深度报告:产能优化成效显著,关注在华资产注入

嘉士伯集团成员,区域领先的啤酒企业。公司共拥有15家酒厂,位于重庆、四川和湖南等地,其中重庆是核心市场。公司拥有“重庆”和“山城”两大深受消费者喜爱的本地品牌,2013年底成为全球第三大啤酒商丹麦嘉士伯集团成员后,又获得了嘉士伯、乐堡、K1664等国际品牌的生产和销售权,形成了“本地强势品牌+国际高端品牌”的品牌组合。2017年度,公司实现啤酒销量88.75万千升,营业收入31.76亿元。其中啤酒业务收入30.83亿,位列国内A股和港股啤酒上市公司第五。2018年上半年:公司实现收入17.64亿元/+10.91%,归母净利润2.1亿元/+29.74%。大城市战略下,四川、湖南两地增长提速,收入分别增长23.73%、37.21%,为公司增长带来新动能。产品结构升级战略不断推进,公司积极推动现饮渠道产品结构升级,非现饮渠道高端化、听装铺货率提高,做好多场景多品类产品供应。
    产能优化阶段性完成,资产回报率大幅提高。2014-2017年间,行业产量分别下降0.96%、5.1%、0.1%、0.7%,2018年1-7月,行业产量微增0.5%。啤酒行业从增长期进入调整期。早期行业增长阶段,啤酒企业为做大份额大规模跑马圈地、兴建并购工厂带来的产能过剩成为行业普遍的历史遗留问题。从2015年起,公司率先启动产能优化:关停并转区域优势不强、设备老旧运营效率低下或位置不佳的部分工厂。2015-2017年间,公司资产减值损失阶段性增加、销量降低;公司得以聚焦重庆、四川、湖南部分地区发展,盘活部分资产,运营效率大幅提高;EBITDA、扣非归母净利润、ROE指标大幅上升,2017年度分别达4.83亿元、3.08亿元、28.31%,资产回报指标在国内啤酒上市公司中位列榜首。
    消费升级趋势明显,中高档占比、吨酒价提升。啤酒行业正呈现结构性增长,中高档啤酒需求逐步提升。嘉士伯入股公司后,在战略、产品等方面为公司带来新思路。2009年起公司就开始关注产品结构优化和提升,聚焦重啤、山城系列。2012-2015年公司陆续引入嘉士伯中高档产品嘉士伯、乐堡、K1664等系列,产品力大大增强,形成覆盖多个价格带的完整产品线。根据2017年年报,公司正继续推动产品高端化,聚焦嘉士伯、乐堡、K1664、重庆纯生等高端产品,缩量、替换升级投资回报率较低的其他产品线。借助集团产品、运营优势,公司产品组合更具清晰和高档化。2017年,公司中高档产品占比已经达86.08%,吨酒价3474元/千升,位列国内啤酒上市公司首位。2018年上半年,公司吨酒价进一步提高到3563元/千升,较2013年增加832元/千升。
    嘉士伯在华资产早整合早受益,否则同业竞争矛盾难解。嘉士伯在2013年收购重庆啤酒时曾做出避免潜在同业竞争的承诺:在收购完成的4-7年内(根据公司公告,要约收购于2013年12月完成)将其与重庆啤酒存在潜在竞争的国内的啤酒资产和业务注入重庆啤酒,彻底解决同业竞争问题。中国啤酒消费升级方兴未艾,进口啤酒等高价产品销量持续高增长势头,而国产啤酒因品牌局限、体制束缚等原因仍在转型。嘉士伯作为全球知名品牌,整合国内啤酒资源、发力中档以上市场,正逢其时,否则在地域、渠道、品牌等方面的同业竞争问题难以避免。根据啤酒花(现更名同济堂)、西藏发展相关公告,嘉士伯已经出售了啤酒花大部分股权,并转让持有的拉萨啤酒股权(西藏发展控股子公司)。嘉士伯目前在华有25家啤酒厂(其中重啤15家),2017年嘉士伯年报计算其在华销量合计预计在211.2万吨,其国际品牌组合2017年及2018年上半年收入分别增加12%、15%,业绩增长保持较好趋势。
    盈利预测与投资建议。我们认为中国啤酒行业正在经历历史上第一个重大拐点。经过二三十年低价拼抢份额,行业竞争格局趋于稳定,消费需求倒逼供给升级,龙头企业转向追求盈利。未来三五年,我们预期啤酒消费升级将进入加速回补期,产品结构升级换挡,均价上升、费率下降、折旧减少将持续大幅推升行业盈利。2018年将是行业龙头达成共识后的关键一年。公司在产能优化、产品升级等多方位走在行业前列,在重庆及周边地区具有较好的市场影响力,并拥有“国际高端品牌+本地强势品牌”的品牌组合,符合行业需求发展趋势。我们预计2018-2020年EPS为0.90/1.13/1.39元。可比公司2018年平均PE35.86倍,考虑到2017年年末至今行业景气反转,以行业龙头青啤、华润雪花提价为代表的市场竞争战略变化带来板块估值整体提升,结合公司基本面现状、资产注入影响,给予公司2018年35-42倍PE,合理价值区间31.5-37.8元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。生产成本上升,异地扩张受阻,餐饮消费增速放缓。

中航沈飞公司跟踪报告:均衡交付助力营收大幅增长,股权激励+定价机制改革预期,战斗机龙头未来前景广阔

事件:公司2018年8月30日晚发布半年报:公司2018H1实现营收62.57亿元(剔除中航黑豹后YoY+1251.88%),实现归母净利润9974.74万元(剔除中航黑豹后同比增加4.90亿元)。此外公司半年报披露,预计三季度累计净利润与上年同期相比将扭亏为盈。
    整体来看,营收受益于产品各季度交付均衡性提高而大幅增加,毛利率上升,合并范围变化使得费用率大幅下降,公司净利润同比转正。2018年上半年公司围绕原材料供应、零件生产、装配试飞三个关键计划环节,持续强化计划体系建设,持续完善供应链管理体系,产品各季度交付均衡性提高,上半年实现营收62.57亿元,剔除中航黑豹后同比YOY+1251.88%,完成2018年度196亿元营收计划的31.92%。公司上半年毛利率为8.04%,同比+2.55pct。由于合并范围变化所致,公司上半年三项费用率大幅下降,为4.51%,同比-34.70pct(合并范围变化导致销售费用率-1.75pct,管理费用率-32.74pct;由于利息净收入同比增加,财务费用率-0.21pct)。最终营收的大幅增长,毛利率上升与费用率的大幅下降使得公司上半年实现净利润1.02亿元,剔除中航黑豹后同比增加4.92亿元,完成2018年7.18亿元净利润计划的14.21%。此外,公司半年报披露,由于产品交付节点的前移,三季度主要产品交付与上年同期相比预计将大幅改善,预计三季度累计净利润与上年同期相比将扭亏为盈。
    存货与现金支出环比增加反映备货需求,预付账款环比降低体现订单到收入的兑现。从存货角度来看,公司2018Q1和Q2存货分别环比增速为11.41%和4.57%(其中在产品较去年年底环比增长27.92%),从购买商品、接受劳务支付的现金支出来看,2018Q2环比提升205.25%。我们认为公司存货和现金支出的环比增长表明公司正不断应对下游需求而加大上游采购、备货。此外预付款科目来看,2018Q1和Q2公司预付款环比分别下滑2.64%与37.25%,我们认为预付款的大幅降低表明公司的订单合同正不断兑现到收入中,进一步验证产业景气度向收入端的不断传导。
    主机厂首家激励计划,将实现企业核心管理和技术人员与企业“贴身经营”,不断增强公司发展动力。公司于2018年5月15日发布《限制性股票激励计划(第一期)(草案)》。本次沈飞激励计划的出台系A股中军工板块主机厂中首家进行激励的公司。据相关公告,本激励计划拟向公司董事、高管及其他管理、技术骨干等激励对象授予407.2741万股(约占股本总额0.2915%)。
    授予价格为每股22.53元,有效期5年(2年锁定,3年解锁),分三期解锁,每期解锁条件分别为净利润复合增长率不低于10.00%/10.50%/11.00%。我们认为激励计划出台将有效促进公司建立、健全激励与约束相结合的分配机制,充分调动公司员工积极性,实现股东利益、公司利益和经营者个人利益结合,促进公司长远发展。
    军品定价机制改革有取得突破,公司利润水平提升值得期待。1996年颁布的《军品价格管理办法》沿用至今,产品净利润率均为5%的定价模式单一,不能完全体现产品的科技含量;费率的审核导向不利于节能降耗。2013 年9 月《装备购置目标价格论证、过程成本监控和激励约束定价工作指南》指出新立项的型号研制生产项目均由军方论证目标价格批产后按照“定价成本+5%×目标价格+激励约束利润”来定价采购。我们认为2017年,中央军委印发的《2017年国防科工局军民融合专项行动计划》标志着军品定价机制改革有望取得实质性突破。目前我国军工总装类上市公司净利润率仅为2%左右,随着未来军品定价机制改革取得突破,我们认为公司利润水平的提升值得期待。
    盈利预测与投资建议。我们认为在当前中国建设战略空军,军机产业链有望保持高景气度的背景下,预计2018-2020年EPS 分别为0.63、0.78、0.98元,结合可比公司估值情况,考虑公司战斗机总装龙头的行业垄断性与稀缺性,给予公司2018年65-75倍PE估值区间,对应合理价值区间40.95-47.25元/股,“优于大市”评级。
    风险提示。(1)型号订单波动、(2)定价机制改革不及预期。

中科曙光公司半年报:云计算赋能基础设备成长,可控产业持续投入

中报营收保持高增速,高性能计算机毛利率稳定。公告期实现营收34.05亿元,同比增长57.69%,利润总额1.72亿元,同比增长93.36%,归母净利润1.46亿元,同比增长115.9%,扣非净利润0.71亿元,同比增长21.03%。考虑子公司海光和中科可控前期的研发投入大,构成前期联营企业投资收益亏损主体,我们认为上游核心部件研发投入将能加强未来产品竞争力。资产减值损失中乐视云项目单独计提具有偶发性,对方公司仍存在偿债意愿。高性能计算机和存储毛利率稳定,与公司逐步加强核心部件、超算和分布式存储系统相关。软件、系统集成及技术服务毛利率下降预计受云计算业务快速扩张影响,该业务营收增速64.60%、毛利率65.65%仍在合理范围内。公司治理优化,销售费用和管理费用同比增速在21%和41%。
    持续投资核心可控产业,突破上游技术创新。公司致力于建设完整、全自主可控新一代信息技术体系,2017年1月,国家发改委同意公司筹建“先进微处理器国家工程实验室”,17年9月获批核高基重大专项“超级计算机处理器研制”,18年8月公告子公司牵头和中科院计算机所等单位承担中科院战略性先导科技专项,专项经费16.6亿元,执行年限到2020年底,目标突破高性能计算机研制包括硬件设计、软件环境和学科应用等瓶颈。依托子公司可控芯片量产,国产芯片成为研制领先超算和智能计算平台的关键,打造完整可控的软硬件及应用生态链。
    存储业务有望加速,云计算推进综合服务平台。可转债募集资金11.2亿元,主要投资分布式统一存储系统项目。XData大数据智能引擎一体机进入央采目录显示了曙光大数据软硬件一体化能力。推进“数字中国”战略,实施核心技术与商业模式双创新,“城市云中心”、“先进计算中心”双平台联动,掌握商业模式创新主动权,依托核心技术加强云服务、大数据服务能力。
    背靠中科院,商业技术双创新。公司是是中科院实施创新链与产业链“两链嫁接”的重要载体,公司联合中科院内各研究所、各院属企业进行系统创新,孵化出环保大数据领域的中科三清(与中科院大气物理研究所合办),空天大数据领域的航天星图(与中科院电子学研究所合办),为产品技术与行业应用的深度结合创造了良好局面。
    盈利预测。公司是国内稀缺的垂直云计算解决方案提供商,从芯片到云服务能力,持续加强可控产业投入,其中投资收益亏损主要体现在海光公司前期研发投入上,我们认为安全可控服务器将成为近期国家信息化的发展重点方向,芯片的投入周期长,风险大,国内IT信息化也正从手机AP自主化向云端服务器等纵深领域发展,我们认为安全可控服务器将成国家信息化发展重点方向,未来云计算云服务业务将持续保持高速增长,我们预计公司利润18-20年复合增速约57.18%,对应18-20年EPS 分别为0.77、1.29和1.89 元,基于国产芯片在高性能服务器、超算、人工智能等领域的巨大应用空间以及公司依靠中科院的独特优势,2018 年给予69~71倍PE 估值,对应PEG 是1.21~1.24,6个月合理价值区间为53.13~54.67元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。1.国产替代进度不达预期;2.国产芯片下游需求不足;3.人工智能技术发展的不确定性。

中远海能公司研究报告:周期触底回升,中远海能重回价值时点

为什么要关注油运?强周期行业,上行周期公司估值弹性巨大。2013-2015年最近的上行周期中,VLCC平均租金水平从1.6万美元/天涨到10.6万美元/天,涨幅高达559%;期间中远海能PB(MRQ)从0.78倍上涨至2.06倍。2018年以来,油运运价已经触底,供给加速出清,行业底部位置已明确。结论:我们认为18年行业将触底回升,新一轮上升周期有望开启,标的公司盈利能力及估值弹性潜力巨大。
    供给侧:过剩运力加速出清,未来三年运力低速增长。2018年以来行业供给出清节奏明显加快,我们预计全年拆船量约为1130万载重吨,占全年运力的5%;在手订单量为3440万载重吨,占VLCC总运力的15%,低于过去十年26%的平均水平;我们根据油轮在手订单及年龄结构进行测算,18-20年VLCC运力将维持2%/1.9%/2%的低增速。
    需求侧:原油补库存周期有望开启,油价中枢抬升累积需求。我们认为,运价周期和原油补库存周期正相关。18年上半年,OECD石油库存为28.2亿桶,较过去五年均值29.2亿桶低3%,存在补库存的客观需求;此外,2018年以来,原油价格中枢不断抬升,8月末布伦特原油价格已达78美元/桶,相较17年55美元/桶上涨42%。我们认为,当前原油市场处于卖方市场,市场需求充足的前提下,若原油供给增加,原油贸易及运输需求将同步增长。
    OPEC增产、美国原油出口放量提供长期油运需求动力。2018年6月OPEC达成增产协议,7月份原油产量达到3264万桶/日;据我们测算,若OPEC2018年原油产量从2017年的3240万桶/天,提升至3260万桶/天,则18年全球油运需求将提升0.5pct;此外,美国原油产量预期18-19年增速分别为15%/9%,按照18%的出口比例测算,2018年美国将贡献全球原油海运量2%的增速。我们预测18-20年油运需求增速为3.3%/2.8%/3.4%。 运价预测。2018-2020年行业供需系数处于46-47区间,最接近2013-2015年45.5-47的区间,而2013-2015年VLCC平均租金水平分别为1.9/3.0/6.5万美元。我们测算2018年将是油运运价的底部,2018-2020年VLCC平均租金水平分别为1/2.6/3.6万美元/天。
    盈利预测。我们预测2018-2020年公司EPS为0.05/0.28/0.56元/股,对应PB(MRQ)为0.58/0.56/0.52倍。我们认为,随着行业复苏态势逐渐明确,公司PB(MRQ)将有望逐步修复到1倍,对应6个月内合理价值区间为5.58-6.98元/股,给予优于大市评级。
    风险提示。原油产量不及预期、全球经济下滑、交船量超预期等。

皖新传媒公司跟踪报告:主营业务升级,教育服务板块亮眼

中报期内业绩增速稳定,经营持续稳健发展。18年中报期内实现营业收入43.77亿元,同比增长15.59%,归母净利润为8.74亿元,同比增幅5.27%,扣非后归母净利润为4.09亿元,同比增长5.08%。Q2营收21.20亿元,环比增长14.5%,Q2净利润2.19亿元,环比增长5.6%。其中,文化消费产业中图书销售毛利同比增长13.39%,多媒体板块毛利同比增长55.27%,物流板块毛利同比增加171.77%。在公司贯彻落实“传统+转型,资本+实体”的战略下,大力发展“文化消费,教育服务,现代物流”三大产业群,将文化与科技结合,提高公司核心竞争力,持续推动公司业绩实现稳健发展。
    传统业务+数字化模式,重塑产业竞争新优势。2018年公司加快对共享阅读的模式推广,期内新设9家门店,累计门店37家,覆盖商圈,学校,地铁等多个场景。通过新店的设立与原实体书店的转型升级,推动公共文化设施与公司自身品牌的深度融合,致使期内图书销售增长稳健。在文化教育产业方面,推出K12教育云·智慧学校整体解决方案,帮助中小学校搭建数字化教学与管理平台。推出数字式教科书,累计研发超过600个视频。推进“皖新十分钟学校”数字教育方案进入高中,完成192次运营,涉及240个班级。促进期内多媒体业务快速发展。通过数字化模式的升级,建立文化消费及教育产业的新亮点,扩展客户群体规模,推动业绩增长。
    业务扩张顺利,教育服务和物流产业板块增速明显。在教育服务板块,公司以成为教育服务的第一品牌为目标,打通从教辅出版,销售,教科书发行资质到将教育信息化落地的中小学教育服务完整产业链。一方面规模化介入教育设备产品,入选“2018数字校园好方案”,将客户群体从安徽扩展至山东,江西,江苏等多个省市,并在报告期内中标亿元大单。另一方面积极布局教育实地办学领域,与莱普顿国际学校合作,打造具有影响力的国际学校。在物流板块,上半年上线国内3C行业首例全自动化立体库,实现21条产线全自动化操作,提升效率超过100%,大幅度降低人力以储存需求。
    盈利预测。我们预计公司2018-2020年EPS为0.62元、0.70元和0.76元。再参考同行业公司中文传媒、新华文轩、中南传媒2018年预期PE分别为9倍、13倍、15倍,我们给予公司2018年12~15倍PE,对应合理价值区间7.44~9.30元,给予优于大市评级。
    风险提示。教育产业布局进度不及预期。

金融街公司半年报:1H结算影响业绩,销售同比增长

事件:公司公告2018年半年报。
    1H结算规模减少,营收净利润均同比下滑。报告期内,公司实现营业总收入66.29亿元,较上年同期减少33.65%;实现归属于上市公司股东的净利润为8.65亿元,较上年同期减少18.51%。主要系房产开发项目结算存在季度间的不均衡性,加之受到行业调整影响,收入、利润同比有所下降。其中,房地产开发业务实现营业收入54.42亿元,同比减少39.02%;物业租赁业务实现营业收入8.45亿元,同比增长13.27%;物业经营业务实现营业收入3.06亿元,同比下降6.26%。
    利润率显著上升,择时加大项目投资。截至报告期末,公司总资产规模1359.81亿元,较上年同期增长16.96%;净资产规模335.17亿元,较上年同期增长8.04%。公司的毛利率为45.48%,较上年同期提高13.53个百分点;净利率为15.36%,较上年同期提高3.56个百分点。公司三项费用占营业收入比为16.16%,较上年同期提高6.44个百分点。
    销售金额同比增长,加大土地投资力度。报告期内,公司通过强化销售调度、推进价值营销,实现销售签约92.2亿元,同比增长11.5%。公司抓住五大城市群中心城市以及三大都市圈环中心城市卫星城/区域投资机遇,通过兼并收购、合作开发、招拍挂等方式获取12个项目,新增项目权益投资额87.1亿元,新增权益建筑面积176.3万平米,以合理价格获取项目资源,夯实公司持续发展基础。公司新开工面积64万平米,同比增长20.75%。
    融资成本低廉,净负债率受投资力度加大影响显著上行。报告期末,公司资产负债率为75.35%,同比提高2.03个百分点;净负债率为188.22%,同比大幅提高57.04个百分点,主要是公司把握市场机遇,项目投资额较去年同期增加。同时,受行业调控政策影响,公司开发业务销售回款较去年同期减少。2018年3月公司成功发行33亿元5年期及3+2年期中期票据,票面利率分别为5.28%、5.06%。
    投资建议:给予“优于大市”评级。我们预计2018、2019年公司实现归属于母公司股东净利润分别为人民币35.36亿元、41.40亿元,对应EPS分别为人民币1.18、1.38元。截止2018年09月05日,公司收盘于人民币6.89元,对应2018、2019年PE分别为5.82倍、4.97倍,对应18年PEG值仅0.34。我们给予公司2018年8-9XPE,6个月合理价值区间在人民币9.44-10.62元,较每股RNAV折价约42.4%-48.8%,给予“优于大市”评级。
    风险提示:公司项目销售不及预期;房地产行业调控。

中兴通讯公司半年报:业务逐步恢复,5G龙头再起航

事件:8月31日公司发布半年报,上半年中兴通讯营收394.34亿元(同比-26.99%),归母净利润-78.24亿元(17年同期为22.93亿元),扣非归母净利润-23.79亿元(17年同期为19.52亿元)。公司预计前三季度归母净利润为亏损68-78亿元,单三季度归母净利润为0.24亿元-10.24亿元(17年同期为16.12亿元)。
    业绩短期承压,订单逐步恢复。自4月17日中兴通讯因BIS激活拒绝令停牌影响至7月2日公司收到《美国出口管理条例》的有限授权,公司2个多月时间内无法正常开展经营活动。受上述事件及美国10亿美元罚款影响,上半年公司非经常损益-54.45亿元,其中营业外支出67.53亿元,上半年收入利润大幅下滑。目前公司与美国BIS已经达成《替代的和解协议》,7月份以来公司接连获得国内三大运营商等产品订单,经营正逐步恢复。
    毛利率小幅下滑,经营整体保持稳健。2018年上半年公司运营商网络收入235亿元(同比-27.34%),毛利率41.24%(同比-0.55PCT);政企业务收入44亿元(同比+17.74%),毛利率28.62%(同比-6.45PCT);消费者业务收入115亿元(同比-35.77%),毛利率8.38%(同比-6.84PCT)。公司上半年整体毛利率为30.24%(同比-2.28PCT),管理费用13.59亿元(同比下滑4.79%),相对17年公司毛利率和管理费用略有下滑,我们认为这也反映出中兴通讯在收入大幅下滑背景下稳健的经营状态。
    研发持续高投入,5G需求提速发展可期。2018年上半年公司研发投入50.61亿元(同比-24.20%),研发投入占营收比例12.83%(同比+0.47PCT)。截止6月30日,公司专利资产累计超过7.2万件,其中全球授权专利累计超过3.3万件。中兴通讯集团成为70多个国际标准化组织和论坛的成员,并获得3GPPRAN2、RAN3、RAN4三个5G新空口标准主编席位,高端专家当选3GPPRAN3副主席。2018年6月,3GPP正式确立5G独立组网标准(SA),5G第一阶段全功能标准化工作已经完成。伴随着全球5G发展进入商用部署关键阶段,公司在5G领域的持续投入也有望逐步显现成效。
    盈利预测。预计公司2018~2020年,营收为825亿元,1075亿元,1243亿元,归母净利润为-62.07亿元、49.18亿元、66.70亿元,EPS分别为-1.48元、1.17元、1.59元。基于公司5G的持续布局,参考对标公司估值,给予2019年(考虑2018年受美国事件影响利润大幅下滑)动态PE20-24倍,对应合理价值区间23.40元-28.08元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。中美贸易战升级美国对中兴通讯芯片禁运风险,5G发展进度不及预期,海外业务低于预期。

福耀玻璃公司研究报告:国际化进程再深化,淡季方显龙头本色

公司净利润增速达34.8%,外汇风险管理贡献正收益。2018H1福耀玻璃营收为100.85亿元,同比增长15.74%;归母净利润为18.69亿元,同比增长34.80%。2018Q2实现营收53.37亿元,同比增长18.18%;归母净利润13.06亿元,同比增长88.37%。营业收入方面,2018H1公司汽车玻璃境内营收同比增长7.15%,境外营收同比增长22.31%;净利润方面,公司净利润增速突破30%高位,主要系外汇风险及汇兑损益管理质量提升,扣除汇兑损益的影响(2018H1汇兑收益0.61亿人民币,2017H1汇兑损失1.71亿人民币),2018H1公司净利润同比增长16.08%。
    公司盈利能力持续提升。2018H1公司毛利率同比下降1.01个pct,其中汽车玻璃毛利率同比下降2.13个pct,浮法玻璃毛利率同比上升4.85个pct,我们判断随着公司本溪浮法玻璃生产线下半年投产,公司浮法玻璃自供率将提升,届时公司毛利率水平将有所回升。2018H1公司净利率同比上升2.63个pct,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比下降0.36/0.70/1.75个pct,公司费用管控能力持续提升。
    国际化进程再深化,2018H1福耀美国公司贡献1.27亿元净利润。2018H1福耀美国公司实现营业收入16.81亿元人民币,同比增长85.30%;实现净利润1.27亿元,去年同期为-0.48亿元。目前美国汽车玻璃工厂的效率与国内相比尚有提升空间,成品率也略有差距,人员和设备还在磨合过程中。随着公司北美工厂产能顺利爬坡,未来生产效率和运营效率逐渐提升,将为公司创造更多利润,同时也为公司积累宝贵的国际化扩张实战经验。
    盈利预测与投资建议。公司是汽车玻璃行业龙头,汽车行业淡季公司修炼内功提高预算计划和费用控制能力,未来随着浮法玻璃自供率的逐渐提升以及海外产能的逐步释放,营收规模和盈利水平有望同时改善。预计公司2018-2020年归母净利润分别为38.78/44.20/48.81亿元,EPS分别为1.55/1.76/1.95元。参考可比公司估值水平以及考虑到公司的高分红水平、流动性优势和行业地位,给予其2018年18-23倍PE,对应合理价值区间27.90-35.65元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。汽车销售形势不及预期;贸易摩擦加剧;原材料价格上涨;汇率波动风险。

益丰药房公司半年报:业绩高速增长,扩张势如破竹

8月27日晚,公司发布2018年中报,上半年实现营收29.93亿元,同增33.71%;归母净利润2.25亿元,同增45.48%;扣非归母净利润2.07亿元,同增37.27%;经营现金流净额1.76亿元,同增31.17%。实现EPS 0.62元。
    营收利润均实现高速增长,盈利能力提升。公司2018H1归母净利润增速超营收11.77pp,主要因老店同比增长及门店新建并购加速。2018H1公司非经损益0.18亿元,主要为处置子公司峰高实业股权所得投资收益(0.17亿元),剔除该因素公司扣非净利润增速依然高达37%,高增长名副其实。2018H1公司毛利率41.04%,同比增加1.11pp,环比增加0.92pp,表明随公司议价能力持续增强,未来随陆续并表增强规模效应,有望进一步提升整体毛利率。
    门店加速扩张,并购攻城略地。2018H1公司净增门店440家,其中新开直营门店215家,收购门店209家,加盟店36家,关闭20家。公司门店总数达2499家,其中直营店2383家,相比2017H1直营门店同增38%,同增2pp。2018H1公司共推进15起并购项目,其中5家药店2017年营收过亿--华东4家:上海上虹、无锡九州、江苏市民,江西新天顺;河北地区龙头新兴药房。经我们测算,剔除新兴药房,其他四家营收过亿药房的收购对价为PS=1.2倍,PE=20倍(2018年,加权平均法),此并购对价在一级市场火热行情下价格合理,表明公司优异的并购能力和对区域龙头的强影响力。
    外延增厚业绩明显,高速增长可期。暂不计重磅并购新兴药房,益丰2018年大型门店项目:无锡九州医药、浏阳天顺、江西新天顺、上海上虹、江苏市民,经我们测算预计贡献2018年并表净利润1417万元,增厚2018年净利润增速+4.5%(考虑并表进度),规模效应显著增强,营收利润高速增长可期。
    三项费用率控制良好。2018H1公司销售费用率为26.72%,同增0.13pp,主要因新开门店、销售规模扩大;管理费用率3.81%,同减0.27pp;财务费用率0.14%,同增1.00pp,主要因理财产品利息收入减少。公司三项费用率合计30.67%,同增0.86个百分点,费用控制良好。
    盈利预测与投资建议。考虑新兴药房并表,预计益丰药房2018-20归母净利润为4.21、5.98、7.71亿元,对应EPS为1.16、1.65、2.13元。主要基于以下假设:1)定增收购新兴药房后续37%股份顺利推进;2)2018-2020新建店数量及并购投入逐渐增加。因公司2018-2020三年归母净利润CAGR 35%,参考可比公司2018年PEG均值为1.6,给予公司2018年54-58倍PE,对应PEG为1.54-1.66,合理价格区间62.72-67.37元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。新兴药房后续并购尚存不确定性,整合不达预期风险,市场竞争加剧的风险。

宝信软件公司跟踪报告:工业软件确定性成长,IDC布局潜力巨大

营收和归母利润维持较高增速,IDC和软件业务提供支撑。报告期间,公司实现营业收入24.13亿元,同比增速18%,Q2单季度营收加速,主要受益于IDC、软件自动化业务高增速以及智慧城市业务订单恢复,归母净利润为2.96亿,同比增速44.5%,扣非净利润2.62亿,同比增长39.61%。净经营性现金流入3.31亿元保持良好,主要业务软件开发和服务外包毛利率同期相比维持稳定,管理费用和销售费用分别增长4%和16%,保持合理增长。服务外包业务(包含IDC)同比增长35.72%,软件开发业务在考虑智慧城市业务下滑的情况下,中报仍保持了8.24%的同比增速。
    钢铁行业软件龙头,工业软件确定性成长。公司提供以MES、ERP、BI等产品为核心的信息化整体解决方案,在钢铁行业的市场份额常年雄踞榜首,全国市场占有率超过50%。上半年,受益于钢铁行业景气度回升及宝武合并,公司作为钢铁软件龙头充分获益,软件和自动化业务持续增长。公司不断加大智慧制造领域研发的同时,产品和服务业绩遍及钢铁、交通、医药、有色等多个行业。领先的方案和技术创新能力得到钢铁行业其他大型钢厂认可,转化为实际软件订单,随着钢铁行业资本开支向生产效率和管理信息化领域加大,公司受益于企业因信息化建设产生新订单。
    IDC稳健增长,布局潜力巨大。公司IDC业务致力于打造高质量的云服务设施与服务环境,目前公司宝之云IDC产业基地已成为国内领先高端中立数据中心,现有产业规模近20000个机柜。目前二期/三期基本建设完成,覆盖优质客户包括金融、互联网等领域。四期正在建设,按大客户标准提供定制服务。去年公司可转债募投16亿元服务公司建设所需。我们认为IDC全国布局向二线城市推进是未来趋势,同时城市数据中心PUE得到优化。
    自动化有望加速,智慧城市获得订单。公司在自动化工程业务和服务业务均取得进展,拥有自主知识产权的自动化技术和产品,以“运维+工程”的服务模式提供一站式全生命周期、全价值链的自动化全流程优质服务。公司提供智慧城市板块业务内涵逐渐丰富,获得业内首个基于大数据的地铁线网管控解决方案案例,并完成交警智能指挥平台上线。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.71元,0.92元,1.27元,受益于IDC未来三年利润贡献持续稳定,智能制造产业化提速,给予2018年PE38~43区间的估计,未来6个月内合理价值区间为26.98~30.53元,给予“优于大市”评级。

中华企业公司半年报:中星资产过户完成,结转和投资收益推升业绩

事件。公司公布2018年半年报。报告期内,公司实现营业收入76.7亿元,同比增加41.2%;归属于上市公司股东的净利润8.34亿元,同比增加137.1%;实现全面摊薄每股收益0.18元。
    2018年上半年,受房产转结推动,公司营收增加41.2%;同期公司结算毛利率较高且投资收益增加使得净利润增幅扩大至137.1%。 2018年5月,公司收购中星集团100%股权顺利完成,重组和国企改革顺利推进,成功解决了同业竞争问题。根据公司2018年5月25日公告,公司向地产集团发行股份及支付现金购买其持有的中星集团100%股权,注入资产的交易价格为174.72亿元。截止公告日,公司已完成以5.23元/股的价格发行股票28.40亿股支付交易对价的85%即148.51亿元,后面将以现金方式支付交易对价的15%即26.21亿元。现金部分公司拟通过向华润置地控股、平安不动产非公开发行股份募集配套资金,其中华润置地控股认购24.62亿元占92%,平安不动产认购2.14亿元占8%。截止公告日,中星集团100%股权已顺利过户至公司名下,公司获取了总面积约200万平的房地产开发项目,分布于6个城市。上述项目的注入增强了公司发展的资源优势,并解决了困扰许久的同业竞争问题。其次,募集配套资金将引入华润和平安不动产重要战投,合作前景广大。
    投资建议。向平台综合服务商转型,推进重组,“优于大市”评级。作为立足上海拓展长三角的知名房企,目前,公司正从房地产开发商向城市建设开发平台综合服务商转型,通过联合拿地、合作开发等方式积极增加特别是上海的土地储备。同时,公司正推行“中心+事业部”制,在部分项目试点的基础上,推广项目保证金和投资风险保证金制度。公司收购中星集团100%股权顺利完成,重组和国企改革顺利推进,成功解决了同业竞争问题。公司利用自贸区区位优势,参股60%设立融欧股权投资公司,开展多元投资。我们预计公司2018、2019年EPS分别是0.34元和0.40元,对应RNAV是11.73元。考虑到公司正在向城市建设开发平台综合服务商转型,给予公司2018年0.6-0.7倍的RNAV,对应的合理价值区间为7.04-8.21元,给予公司“优于大市”评级。
    风险提示:公司面临加息和政策调控两大风险。

中国国航公司半年报:单位非油成本大降,混改获实质性提速

事件:中国国航发布2018中报。2018H1,公司实现营业收入642.4亿元/+11.96%,实现归母净利润34.7亿元/+4.27%,基本每股收益0.25元/股。其中Q2,公司营收同比增长11.8%,归母净利润同比下降54.8%。 经营数据:2018H1,公司ASK、RPK分别增长12.44%、11.68%,客座率80.48%,同比下降0.54pct。其中,国内、国际、地区客座率同比分别下降0.82pct、0.49pct和增长4.93pct。飞机日利用率同比上涨0.74%。公司上半年净增7架飞机。
    收入端:公司抓住了国内航线票价改革契机,调整了99条国内航线两舱价格和22条国内航线经济舱价格,同比增收3.56亿元。18H1,公司ASK增速较去年同期上涨7.5pct,在今年上半年整体增投较快的情况下,公司能维持客公里收益基本持平(-0.13%),其中国内、国际、地区同比分别为1.44%、-1.78%、-3.16%。按照17年报公司披露的飞机引进计划,预计公司下半年将净增25架飞机,预计整体运力投入仍然较快。
    成本费用端:18H1公司营业成本同比增长13.84%,其中,由于油价同比上涨19.4%,公司航油成本同比增长29%,使得单位吨公里营业成本同比上涨2.21%。扣油成本方面,公司单位ASK成本同比下降4.2%,单位ATK成本同比下降3.2%,主要由于公司飞机利用率的提升和良好的成本控制。 18H1,公司销售费用同比减少0.29%,管理费用同比增长14.61%,主要由于员工薪酬成本增加,财务费用同比大涨506%,主要由于本期人民币汇率贬值1.2%,公司实现汇兑净损失5.18亿元,去年同期实现汇兑净收益12.7亿元。
    此外,公司披露,公司拟以24.39亿元有条件出售及资本控股有条件同意购买国货航51%股权。出售事项完成后,国货航将不再为公司的控股子公司。我们认为,公司混改工作获得实质性提速。
    盈利预测与投资建议:在当前的油汇水平下,预计公司18-20年EPS分别为0.44、0.66、0.85元,考虑到中国国航是航空股龙头公司,优质航线占比高,票价改革对其影响最优,给与公司18年PE区间19-21倍,合理价值区间8.36-9.24元,给予“优于大市”评级。
    风险提示:油价大幅上涨、人民币大幅贬值,补贴取消等。

山鹰纸业公司半年报:行业高景气持续,并表驱动高增长

事件:公司发布18年半年度报告,上半年实现营业总收入119.5亿元,同比增长60.2%;归属于上市公司股东的利润17.1亿元,同比增长106.5%;扣非净利润14.9亿元,同比增长84.6%。
    并表因素&纸价上涨贡献上半年收入增长:公司上半年收入增长60.2%,Q2单季度收入增速59.9%延续一季度高增长,一方面公司受益于并表北欧纸业与福建联盛,另一方面Q2行业景气度较高,纸价与废纸价格大幅上涨,公司凭借外废配额拥有成本优势实现吨纸盈利提升。 纸价上涨提升毛利率,费用率整体下滑:公司上半年毛利率23.2%,高于去年同期的22.0%,其中造纸与包装业务毛利率分别为26.1%(同比+1.13pct)与11.6%(同比-2.61pct);费用方面期间费用率整体下滑,此外报告期内公司收到政府补助2.3亿元的非经常性损益,致使扣非净利润低于实际净利润。
    废纸供给紧张加剧,显著受益低价外废成本:18年进口废纸政策更加严格,一系列政策大幅缩减外废进口数量并增加进口成本,我们判断国废价格仍将长期处于高位;公司每年能够稳定获批外废进口额度,截止18年前十七批次中公司累计获得进口配额203.89万吨(占总配额14.5%),仅次于玖龙纸业,在纸价维持相对高位情况下,公司显著受益低价外废成本。
    行业供需弱平衡,国废价格有力支持纸价:我们判断箱板瓦楞纸行业需求受到贸易战预期及高纸价影响保持低速增长,供给端实际新增产能有限,行业18年供需将维持弱平衡,原材料国废价格坚挺,高成本支撑下纸价下行空间有限;目前7、8月份行业受贸易战预期因素需求较弱,纸价有所回调,我们判断下半年中秋、国庆、双十一等节假日将显著提振需求,市场价格有望迎来新一轮提涨。 积极推进产业链整合,规模效应显现:公司纵向17年完成对北欧纸业收购拓展包装产业链,横向收购福建联盛提升市场份额,此外湖北基地已开工建设,未来三期总产能达到220万吨,我们预计公司18年新增产能与并表因素将会驱动业绩进一步增长,规模效应将持续显现。
    盈利预测与评级:我们预计公司18-19年归母净利润分别为32.5亿、37.8亿元,同比增长61.6%、16.1%,目前股价对应18-19年PE为5倍、5倍,参考同业我们给予公司18年7~8倍PE估值,对应合理价值区间为4.97~5.68元,给予“优于大市”评级。
    风险提示:原材料价格波动风险,行业需求下滑风险。

国电南瑞公司半年报:收入稳健增长,会计估计变更及少数股权并表等致利润大增

公司发布2018半年报。2018上半年,公司实现营收105.58亿元,同比增长20.09%,归母净利润13.52亿元,同比增长50.77%,扣非归母净利10.70亿元,同比增长222.20%,综合毛利率27.52%同比下降1.26pct。
    公司收入维持稳健增长,增长主要来自电网自动化及工业控制(同比增长36.28%)和电力自动化信息通信(同比增长49.58%)两大板块的快速增长。
    利润增速高于收入增速,主要源于:(1)公司积极推进成本控制工作,期间费用率同比下降2pct,其中销售费用率下降0.68pct,管理费用率下降0.56pct,利息支出减少和汇兑损失减少等导致财务费用率下降0.76pct;(2)会计估计政策变更,18年上半年坏账损失为-0.72亿元(17年同期为1.18亿元);(3)沈国荣院士持有继保电气的7.76%股权,18年上半年对应利润0.56亿元,去年同期未并表,今年并表。若不考虑(2)和(3),我们预估公司利润增速略高于收入增速,在25%左右的水平。
    电网自动化和工业控制板块:收入快速增长。2018年上半年,电网自动化及工业控制板块实现收入66.53亿元,同比增长36.28%,公司集中招标份额提升,系统保护、调控云、调配用一体化等业务亦取得突破,配网业务快速增长。我们预计十三五期间配网投资有望维持较高水平,集招份额亦有望继续向龙头集中,基于此,我们预计公司该板块配网业务有望持续快速增长。
    电力自动化和信息通信板块:国家重视程度提升,收入大幅增长。2018年上半年,公司电力自动化和信通板块收入14.27亿元,同比增长49.58%,公司大力拓展信通运维、监管咨询等业务,中标多个软件、硬件及运维项目。国家对信息安全重视程度提升,我们预计未来该领域投入有望持续加大,公司该板块有望维持较高增速。
    继电保护和柔直板块:2018年上半年,公司继保及柔直板块收入13.86亿元,同比下滑22.17%,我们预计主要是由于去年特高压项目较少以及公司工程进度略低,今年公司积极参与张北柔直工程、山东特高压交流环网等项目招标,其中张北项目中标金额约25亿元,我们预计随着下半年工程进度的加快,公司该板块能够基本维持稳定。2018年特高压核准、开工进程相对2017年有所加快,我们预计2019年公司该板块有望重启增长态势。
    发电及水利环保板块:业务结构调整,盈利显著改善。2018年上半年,公司发电及水利环保收入7.95亿元,同比下降22.93%,毛利率显著提升近6pct,我们预计主要是公司主动收缩光伏业务。水电领域,公司签约16台全球单机容量最大的1000MW水电机组励磁系统。
    盈利预测及投资评级。我们预计公司2018-2020年归属母公司净利润为39.29亿元、44.80亿元、52.71亿元;对应每股收益分别为0.86元、0.98元、1.15元。考虑到公司国内二次设备龙头的行业地位和重大资产重组完成后业务板块协同性的提升,给予2018年PE区间20X-25X,对应合理价值区间17.20元/股-21.50元/股,“优于大市”评级。
    风险提示。国网投资不达预期,市场拓展不达预期。

永利股份公司半年报:汽车模塑业务高增长,炜丰国际产能进一步扩张

1H2018扣非后归母净利润同比增长12.49%。公司公告1H2018实现营收15.97亿元,同比增长16.4%;实现归母净利润2.16亿元,同比增长46.41%;实现EPS0.26元/股。其中报告期内公司由于出售子公司BroadwayPrecisionTechnology产生投资收益4461.14万元,剔除非经常性损益影响后,1H2018公司实现扣非后归母净利润1.6亿元,同比增长12.49%。以此测算,2Q2018公司实现营收9.1亿元,同比增长25%;实现扣非后归母净利润1.12亿元,同比增长53%。
    传统主业轻型输送带业务保持稳定增长。公司传统主业轻型输送带业务下游应用十分广泛,随着国内经济稳定发展,行业需求持续增长。报告期内,公司在该领域进一步巩固和提升产品竞争力,使得公司的订单稳步增长,营业收入和净利润相应增加。1H2018公司轻型输送带业务实现营收3.28亿元,同比增长20.58%;实现归母净利润3533万元,同比增长18.56%。
    英东模塑不断扩充产品品类,汽车模塑业务实现高增长。近年来子公司英东模塑通过收购北京三五100%股权、苏州华益盛68.77%股权,一方面新增了汽车门把手业务,扩充了产品品类;另一方面实现从汽车塑料零件到总成供货的突破,不断提升汽车塑料零部件的供货资质。报告期内,公司持续布局厚积薄发,英东模塑实现营收7.17亿元,同比增长25.83%;实现归母净利润4230万元,同比增长32.51%。
    收购新艺工业及永协发展,炜丰国际产能进一步扩张。报告期内,公司以2.59亿港币收购新艺工业及永协发展100%股权。通过此次并购公司获得其下属子公司持有的土地使用权、在建厂房及机器设备等,进一步扩大产能,为炜丰国际开拓更多新客户、实现持续稳定的业绩增长奠定基础。1H2018炜丰国际实现营收5.52亿元,同比增长13.66%;实现归母净利润1.4亿元,同比增长42.65%。若扣除出售百汇科技BVI处置收益4461.14万元,实现归母净利润9845万元,同比增长3%。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.46、0.47、0.56元/股,结合可比公司估值,谨慎给予2018年13-15倍PE、对应合理价值区间5.98-6.9元(对应2018年PS1.51倍-1.74倍、2018年PB1.58倍-1.83倍)维持优于大市评级。
    风险提示。汽车销量下滑、新产能释放低于预期、原材料价格大幅上涨。

中航飞机公司半年报:营收快速提高,良好费用率控制推动利润高增长,未来利润率提升值得期待

事件:公司2018年8月27日发布2018年半年报:公司2018年上半年实现营收132.72亿元(YoY+23.47%),实现归母净利润1.62亿元(YoY+77.33%)。
    整体来看,受益产品交付增加,公司上半年营收增速较快,良好的费用控制推动净利润高速增长。公司2018年上半年实现营收132.72亿元(YOY23.47%)。不过由于受毛利率同比下滑1.2pct(主要系二季度单季度毛利率同比下滑2.03pct所影响,例如子公司沈飞民机由于本期生产交付产品结构变化,产品整体毛利率降低从而形成了亏损6655万元),因此实现毛利7.81亿元(YOY2.62%)。不过一方面受益于三费的良好管控,公司期间费用率实现同比下滑1.25pct(其中销售费用率同比-0.02pct,管理费用率同比-0.97pct,财务费用率同比-0.27pct);另一方面由于资产减值损失同比减少5601万(主要系一季度单季的坏账冲回较多所致)以及营业外净收入同比减少4269万(主要系第二季度非流动资产报废所影响,但不具备可持续性)的影响,公司最终实现归母净利润1.62亿元(YoY+77.33%),净利润率提升0.34pct。我们认为公司收入端的快速增长体现了均衡交付的良好影响(公司2018年1-6月份发生销售产品关联交易金额117.28亿元,占年度预计金额的39.92%,若参照此比例保守计算,对应全年约330亿元收入),而期间费用率整体的下滑反映出公司在主动经营管理效率上的提升,看好全年收入和净利润率均实现稳步的提升。
    资本支出持续提升反映下游需求,助力未来长期可持续发展。公司2015-2016年资本支出增速持续为负,而从2017年开始,资本支出单季均保持较快增长。2018年第一季度和第二季度公司单季的资本支出分别同比增长28.74%与9.17%。我们认为公司的资本支出持续提升反映出公司综合生产能力建设的不断提升,此举一方面反映出当前下游产品的旺盛需求,另一方面将助力于公司未来的长期可持续发展。
    军品定价机制改革有望取得突破,公司利润水平提升值得期待。2017年公司利润率仅约为1.5%,远低于其他主机厂,较低的净利润率导致公司整体利润偏低,与收入体量不匹配。我们认为2017年,中央军委印发的《2017年国防科工局军民融合专项行动计划》标志着军品定价机制改革有望取得实质性突破。随着未来军品定价机制改革取得突破,我们认为公司利润水平的提升值得期待。
    盈利预测与投资建议。我们预计2018-2020年公司SPS约为12.55、14.29、16.54元/股。参照军工总装类可比司的PS水平,我们给予公司2018年1.5-1.9倍PS,对应合理价值区间18.83-23.85元,“优于大市”评级。
    风险提示。(1)军品订单波动;(2)军品定价机制改革不及预期;(3)民品市场竞争加剧。

海大集团公司半年报:饲料销量稳步增长,体系化建设见成效

海大集团发布2018年中报:上半年公司实现营业收入176.81亿元,同比增长21.67%,归母净利润6亿元,同比增长15.75%。盈利能力方面,公司综合毛利率为11.57%,同比上升0.57个百分点;加权ROE为8.80%,同比下降0.04个百分点。费用方面,公司销售费用率和财务费用率分别同比上升0.38个百分点和0.24个百分点,管理费用率同比下降0.01个百分点。
    饲料销量继续保持大幅增长,产品结构持续优化。2018年上半年公司共销售各类饲料456万吨,同比增长23.24%;饲料销售收入达146.97亿元,同比增长30.62%。饲料产品结构持续优化带动吨毛利同比提升29元至382元。我们预计公司2018年饲料总销量约为1050万吨,同比增速为24%;水产料、猪料和禽料分别为300万吨、250万吨、500万吨,同比增速分别约为17.6%、67.8%、12.4%。
    上半年生猪养殖录得亏损,静待产能释放之时。2018年上半年公司生猪出栏量为30万头,同比增长36.36%;销售收入约为3.89亿元,同比下降2.86%。由于上半年生猪价格低迷叠加猪场建设高峰,生猪养殖板块录得净亏损约6000万元。我们估计下半年生猪养殖业务有望保持盈亏平衡甚至达到微利状态。展望未来,2019-2020年是公司生猪养殖业务的快速放量期,我们预计生猪出栏量分别可达100万头、200万头。届时大概率将迎来新一轮猪周期,生猪养殖业务或将帮助公司完成从饲料企业向综合农牧企业的战略转型。
    动保和苗种业务稳步推进,全球市场战略布局加速。2018年上半年,公司动保业务实现营业收入2.7亿元,同比增长26.69%;水产苗种业务实现营业收入1.75亿元,同比增长21.77%。另外,公司近年来积极布局海外市场,已在东南亚多国投资建立以水产料为主的生产线,6月公司董事会还批准投资3000万美元设立境外全资子公司皇山控股,意图进一步开拓境外饲料、苗种市场,同时依托这一平台扩大国际采购与贸易业务,我们认为海外业务将成为公司重要的利润增长点。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2018、19年归母净利润分别为14.8、18.2亿元,对应EPS0.93、1.15元。考虑到公司在行业内的领先竞争优势,以及未来持续快速增长预期,我们给予公司2018年23~27倍PE估值,对应合理价值区间为21.39~25.11元,维持公司“优于大市”评级。
    风险提示。饲料销量和盈利不达预期;原材料成本大幅上涨;自然灾害。

老百姓公司半年报:业绩符合预期,外延持续发力

8月29日晚,公司披露2018年中报,2018上半年实现营收44.37亿元,同比增28.45%,归母净利润2.21亿元,同比增15.65%,扣非后归母净利润2.13亿元,同比增16.33%,业绩符合预期。 中西成药、非药加速增长,华北华东区域并购驱动。分品类来看,中西成药营收33.41亿元,占比75.3%,营收同增34.01%,高于去年同期增速9.94pp;非药品类营收6.03亿元,占比13.6%,营收同增24.62%,高于去年同期增速12.57pp,我们预计因外延并购提升中西成药、非药品类增速。分区域来看,华中、华东营收占比分别为37%、26%,同比增速分别为13.51%、47.48%,强势区域增长稳定。华北区域营收占比12%,同增180.29%表现亮眼,我们预计原因为并表通辽泽强;华东区域营收同增47.48%,我们预计因公司2017H1以来加速对苏南市场的外延布局。
    零售业务毛利率略增,中药毛利率显著提升。分行业来看,医药零售实现营收39.18亿元,占比88.30%,零售毛利率为39.05%,同增0.68pp,主要由中药、非药品类拉升毛利率。分品类来看,中西成药毛利率29.86%,同降0.08pp。中药毛利率52.59%,同增3.62pp,我们预计因今年药材采购价平稳增厚渠道利润(2017H1采购价上升,中药毛利率为低点)。非药品(保健品、器械类)毛利率48.41%,同增1.8个百分点,我们预计因品类结构优化提升毛利率。
    加速门店扩张,收购对价合理。2018H1 公司直营门店总数2939 家,其中新建297 家,并购237 家,关店29 家,净增505 家,相比去年同期净增86 家大幅加速扩张;公司目前具加盟店427 家(Q1+48 家,Q2+80 家),18Q2 加快加盟业务以增强辐射面。2018H1 控股收购泰州隆泰源、镇江华康、南通普泽、安徽邻加医四家营收亿元药店,经我们测算收购对价为2018 PS=0.6 倍,PE=19 倍,价格合理。
    拟发行可转债募资3.27 亿元,增强物流仓储、信息化管理和O2O 服务能力。据公司发行可转债募资的可行性分析报告,老百姓大药房拟发行可转债募资3.27 亿元,用于医药健康产业园建设项目及大健康智慧服务平台建设项目。随着公司收入体量日增,对物流仓储、信息化管理、O2O 运营的要求日益增加,我们认为医药健康产业园、BIP/IDP/MIAP 平台、智慧药房项目的建设将进一步增强公司的综合竞争力。
    三项费用控制良好。2018年上半年公司销售费用率22.54%,同增0.54pp,主要因门店扩张拉高人工薪酬、房租费用等;管理费用率4.72%,同减0.34pp,在管理部门提薪背景下控制良好;财务费用率0.56%,同减0.27pp,主要因利息支出减少。三项费用率合计27.82%,同减0.66pp,整体控制良好。
    盈利预测与投资建议:我们预计公司2018-20年净利润为4.67、6.06、7.91亿元,对应EPS 1.64、2.13、2.77元。因公司2018-2020三年归母净利润CAGR29%,考虑可比公司2018年PEG为1.44,给予公司2018年PE 42-45倍,对应PEG为1.4-1.5,合理价格区间68.78-73.69元,给予“优于大市”评级。
    风险提示:扩张整合不达预期风险,门店管理风险,医保药品限价风险。

海信科龙公司半年报:内销助推整体增长,单季度盈利能力回升

公司发布18年中报,营业收入同比增长15.70%,归母净利润同比增长19.47%。公司发布18年中报,实现营业收入达203.71亿元,同比增长15.70%;实现归母净利润达8.03亿元,同比增长19.47%。其中Q2单季度实现营业收入113.97亿元,同比增长15.15%;实现归母净利润5.15亿元,同比增长23.84%。此外公司拟更名为“海信家电”以更好地反映自身主营业务和战略定位。
    Q2冰洗毛利显著改善,整体盈利能力回升。上半年公司外销毛利率下降2.47pct,致使整体毛利率下滑。但Q2单季度公司整体毛利率回升0.73pct,达18.78%(其中Q2冰洗产品毛利率同比改善2.47pct)推动上半年整体毛利率降幅缩窄至0.12pct,达18.39%。公司Q2单季度盈利能力回升,净利率同比提升0.55pct,推动上半年净利润率同比提升0.32pct至4.52%。 内销推动整体规模增长,电商渠道增速迅猛。公司18H1内销实现收入124.21亿元,同比增长24.76%,增长态势良好;外销受制于汇率波动等不确定性因素,实现主营业务收入60.19亿元,同比微降;分产品看,18H1公司冰洗业务实现收入规模79.23亿元,同比增长18.81%。并且根据中怡康线下统计数据,18H1公司冰箱产品累计零售量市场占有率同比提升1.6pct,冷柜产品累计零售量市场占有率同比提升2.7pct,洗衣机产品累计零售量市场占有率同比提升0.9pct。18H1公司空调业务实现收入规模96.48亿元,同比增长13.18%。从渠道方面看,公司电商渠道增长显著,依据中怡康数据,公司海信空调线上零售额同比增长69.2%,科龙空调线上零售额同比增长103.3%;容声冰箱零售额同比增长56.3%,海信冰箱零售额同比增长38.7%,均优于行业平均水平。
    海信日立增长态势良好,商用空调业务继续拓展。海信日立18上半年实现营业收入54.38亿元,同比增长23%;实现净利润8.0亿元,同比增长12%。18H1海信日立对上市公司贡献投资收益达3.73亿元,同比增长12.6%。海信日立继续维持良好增长态势,力助公司扩张中央空调业务,并且与多家大型房企签订长期战略协议,工程地产业务表现优异,收入规模同比增长超过30%。同时根据《艾肯空调制冷网》数据,2018H1海信日立多联机产品在国内中央空调市场占有率为22.4%,位列行业第二,龙头品牌地位稳固。
    投资建议与盈利预测。公司背靠集团支持18年收入规模有望继续扩大,自身盈利能力在原材料及汇率压力下已经企稳,未来随成本及汇率压力减弱,盈利能力有望强势回升。此外中央空调业务成长性良好持续为公司增厚业绩。我们预计公司18-20年EPS为1.02、1.19及1.43元/股,给予18年10-12xPE估值,对应合理价值区间为10.20-12.24元,给予“优于大市“评级。
    风险提示:原材料波动,汇率波动,终端需求不及预期。

中航机电公司半年报:收入利润稳健增长,机电龙头内生外延空间广阔

事件:2018年8月30日晚公司发布2018年上半年业绩公告:公司完成收入54.50亿元(YOY11.68%),实现归母净利润2.89亿元(YOY13.53%)。(注:本期数据已经对新航和宜宾三江的相关数据进行了上年同期的调整,但上年同期精机科技为100%控股,本期精机科技仅控股航嘉麦格纳50.1%股权)。此外公司在半年报中预计2018年三季度归母净利润增速区间为5%-35%。
    整体来看,营收稳定增长,飞机主业毛利率提升,管理费用与财务费用控制良好助推利润提升。整体来看,2018年上半年公司进一步聚焦主业,营收稳定发展,同比增长11.68%(其中分科目来看,飞机制造业占比59.05%,YOY5.95%;汽车制造业占比23.92%,YOY15.83%,其他制造业占比15.04%,YOY29.24%)。毛利率端同比略微下滑0.60pct(其中飞机制造业同比增长3.22pct,但是汽车制造业和其他制造业分别下滑6.05pct和4.05pct)。
    期间费用情况控制良好。期间费用率同比下滑1.90pct,其中管理费用率同比下滑0.79pct(主要系研发收入占比下滑1pct),财务费用率同比下滑1.09pct(主要系下属公司有财政贴息冲抵财务费用),因此利润总额率同比提升1.39pct,不过由于所得税率同比提升4.95pct,因此最终净利润率同比提升0.82pct,归母净利润同比增长13.53%。
    子公司来看,新航继续保持高速增长,庆安和陕航业绩优于去年同期,郑飞有所下滑。2018年上半年体量最大的几个子公司中,(1)新并表的新航实现净利润8797万元(而17年前三季度净利润为7999.11万元);(2)庆安公司和陕航公司分别实现净利润795万元与749万元,同比扭亏;(3)郑飞公司实现净利润3156万元(YOY-24.80%),(4)精机科技实现净利润1亿元(但本期精机科技仅控股航嘉麦格纳50.1%股权)。此外其他体量稍微小一点的子公司也分别实现了不同程度的净利润增长。我们综合认为新航作为体量最大的子公司,2018年有望继续保持2017年的较快增速,此外对比去年半年报与全年业绩来看,庆安和陕航今年全年亦有望实现较好增速。
    机电龙头持续受益行业高景气度,可转债落地提升能力建设,筹划机载公司组建利于产业专业化发展。航空机电系统被誉为飞机“肌体”,整机价值占比约15%-20%,公司作为我国航空机电龙头,当前正持续受益航空产业链的高景气度。
    此外我们认为不超过21亿元的可转债(转股价格为7.66元/股)落地标志着公司作为航空工业集团机电平台,资产整合和全产业链生产管理上更进一步,同时募投项目的实施将提升公司能力。而据2018年6月9日《重大事项提示性公告》,目前集团正在筹划机载系统公司的组建方案,此举亦将有利于公司加快航空机电产业专业化发展,有利于公司民机产业拓展,我们认为公司未来行业前景广阔。
    存体外科研院所资产注入预期。公司体外科研院所资产包括609所和610所两家院所。根据2016年事业单位报表,610所实现收入2.27亿元、净利润为0.64亿元;609所实现收入22亿元、净利润为1.79亿元。 “十三五”末公司控股股东机电系统公司将实现资产证券化率达到80%以上,我们认为公司作为集团机电整合平台,随着首批军工科研院所转制工作开始启动以及股东机电系统被纳入国企改革“双百企业”名单,存体外优质院所资产注入预期。
    盈利预测与投资建议。预计2018-20 年EPS 分别为0.26、0.30、0.35 元,结合可比公司2018 年平均PE,给予公司2018 年35-45 倍估值区间,对应合理价值区间9.10-11.70 元/股,给予“优于大市”评级。
    风险提示。(1)军品订单不确定性;(2)民品领域竞争加剧。

苏宁易购公司半年报:2Q收入增32%延续高成长,智慧零售加速推进

苏宁易购8月31日发布2018半年报。2018上半年实现营业收入1106.78亿元,同比增长32.16%;利润总额59.33亿元,同比增长1822%;归母净利60.03亿元,同比增长1959%;扣非净利润3268万元,2017年同期为-1.96亿元,剔除阿里股票后净利润约4亿元,同比增长37.95%。摊薄EPS为0.65元;净资产收益率7.57%。报告期每股经营性现金流-0.57元。 公司预计2018年1-9月归母净利润61.03-62.03亿元,对应三季度为1-2亿元。
    简评及投资建议: 1.零售主业显著贡献盈利,利润结构优化。上半年收入1106.78亿元、归母净利60.03亿元,与此前业绩预告基本一致。上半年全渠道GMV(线上线下合计)为1512亿元,同比增长44.55%,其中中国大陆增长44.53%。一、二季度收入各增32.76%、31.68%,家电3C同店收入各增5.86%、4.66%,优于同业。
    一、二季度归母净利各为1.11亿元、58.92亿元,且考虑到第三期员工持股计划激励费用影响,公司预告三季度为1-2亿元。剔除阿里股票收益56亿元后,上半年净利润约4.02亿元增37.95%,我们测算苏宁金服/苏宁理财/零售业务(线上线下合计)各贡献0.35/1.6/6.6亿元,消费金融/天天快递各亏0.15/4.4亿元。结构上,公司零售主业盈利贡献显著(测算1H17约亏损7000万元),而天天快递亏损增加(约3亿元)以及金服利润贡献减少(1亿元)对利润有所拖累。
    上半年经营活动现金流量净额-53亿元同比下降8.14%,剔除金融业务影响后为-2.98亿元同比增长84.9%;公司为强化零供关系,推进较积极的结算政策,虽然阶段性影响了经营现金流,但有利于保障商品流量和提升整体竞争力。
    2. 上半年线上GMV(含税)增长76.51%至883.22亿元,其中自营(含税)增53.4%至634.53亿元,开放平台(含税)增186.71%至248.69亿元。二季度GMV增长72.62%,虽较一季度81.5%的增速有所回落,但在市场疲弱之时表现依旧良好。 3. 上半年中国大陆新开1152家、关闭204家,净增948家。新开苏宁小店709家(不含迪亚天天308家)、直营店349家、苏宁易购零售云加盟店726家、常规店47家、云店21家、红孩子25家。截至6月底各类自营店面4813家,自有面积20万平米:中国大陆店面4747家,中国香港26家,日本40家;直营店2392家、苏宁小店732家、云店363家、常规店1144家、红孩子77家、苏鲜生10家,苏宁易购零售云加盟店765家。
    4. 经营亮点:①物流:社会化收入同比增118%(不含天天),期末快递网点23416个,仓储面积735万平米(含天天),投入运营8个自动化拣选中心、38个区域配送中心和17个生鲜冷链仓;②金融:交易规模同比增29%,新增绑卡会员数同比增48%,苏宁银行总资产较年初增长28%。③会员:截至期末公司零售体系注册会员3.57亿人,6 月苏宁易购APP 月活同比增64.34%,618 大促苏宁易购移动端订单数量占线上整体比例92.86%。④加速智慧零售布局:入股万达商业、携手恒大地产、收购迪亚天天、与大润发达成深度合作,储备新成长势能。我们对苏宁的判断。当前看待苏宁投资机会的两个维度:成长与效率。
    (1)成长提速:线上线下保持快速增长。公司2018上半年分别实现76.5%的线上GMV同比增长和32.2%的收入同比增长,保持了2018年一季度的良好趋势,且均显著高于2017年同期及全年,同时继续实现主业利润增长。随着平台规模快速成长,我们预计公司有望通过佣金收入等增强变现能力,逐渐实现线上业务整体的规模化盈利。
    (2)更高效率:双线新零售模型,效率更优。参考亚马逊与京东历年费用率,纯线上的电商无论是从物流成本还是获客成本来看,均不具有规模效应;而线下门店以“仓-店-家”模式物流效率优于“仓-家”模式,且实体门店天然地自带流量与广告效应,有望摊薄线上日益上涨的物流与获客成本。我们认为,公司未来业绩弹性更多的是来自费用率下降,同时因为新零售模型的效率而具备更高效率和竞争力。
    展望未来三年,我们认为,公司自身品类拓展、平台成长,线下门店快速且有效率扩张(计划未来3年互联网门店拓展至2万家),均有望强化公司在当前新零售格局下的竞争力。我们认为苏宁正在从改善逻辑,向双线融合模型下的成长与效率逻辑切换,随着苏宁的运营和财务数据逐步验证其新零售新机遇下的成长,公司正在迎来越来越充分的关注和认可。
    维持盈利预测。基于上述分析,预计2018-2020年归母净利润各72亿元、28亿元和35亿元。采用分部估值法,2018年线下业务43亿元归母净利润给以18-20倍PE,线上业务2120亿元GMV以0.25-0.3倍,所持阿里、中国联通、万达商业、江苏银行等股权市值约305亿元(其中阿里股权价值约165亿元),以及苏宁金服业务价值约212亿元,综合目标市值1817-2008亿元,合理价值区间19.51-21.57元,维持“优于大市”的投资评级。
    风险提示。与阿里合作效果不佳;线下改善与线上减亏低于预期;竞争加剧;阿里等股权投资不达预期等。

广发证券公司半年报:财富管理转型深化,净利润同比负34%

投资要点:上半年受权益投资亏损较为严重、股权承销业务规模同比-75%影响,净利润同比-34%。财富管理持续深化,相关产品用户数稳步增长。IPO 储备充足,股票质押业务发展迅速,固收投资收益可观。合理价值区间15.11-16.27元,维持“优大于市”评级。
    【事件】广发证券2018年上半年实现营业收入76.1亿元,同比下降26.4%;公司实现归母净利润 28.58亿元,同比下降34%;归母扣非净利润25.34亿元,同比-39%;对应EPS 0.38元。净利润同比下降主要是因为1)权益投资亏损较为严重。2)股权承销业务受市场影响规模下滑。3)公司于年初执行新会计准则,计提预期信用损失,致使当期产生信用减值损失近1亿元。
    经纪业务收入同比小幅下滑,股票质押业务增速快。18年上半年公司实现经纪业务收入19.8亿元,同比-2%。股基交易额4.89万亿元,市占4.29%,同比-0.02ppt。
    代理买卖证券业务净收入14.41亿元,同比减少8.74%;代销金融产品收入0.92亿元,同比+65%。资本中介类业务规模实现稳定增长,两融余额505.71亿元,市占5.5%,较17年末提升0.04ppt;股票质押未解压市值余额1513.7亿元,市占提升0.11ppt 至3.47%。财富管理业务快速增长,易淘金APP 升级为交易与理财并重的财富管理终端;手机用户数较17年末增长18.05%。
    投行业务收入同比-57%,IPO 储备项目丰富。18年上半年,投行业务实现营收5.66亿元,同比-57%,下滑主要是由于IPO 审核趋严,全行业表现不佳。18年上半年公司股、债承销规模分别同比-75%、-43%。股权主承销规模52.48亿元,排名第15;债券主承销规模281.82亿元。IPO 储备项目丰富,主板承销项目22家, 中小板12家,创业板27家。
    受资管新规影响,资管规模下滑。18年上半年,资管业务收入18.6亿元,同比+3%。截止6月末,广发资产管理规模4059亿元,较17年末-13.8%,其中定向、集合、专项分别为2303、2030、176亿元,较17年末-17%、11%、-16%。广发资管手续费净收入6.32亿元,同比-19%。广发基金净利润1.95亿元,同比-51%。
    易方达净利润6.75亿元,同比+7.6%。
    权益投资亏损,固收销售和投资收益同比+25%。自营收入22.45亿元,同比-46%。
    权益及衍生品以大盘蓝筹为主,受市场波动影响,投资收益-4.33亿元。固收通过订立衍生品工具对冲交易、做市风险,并搭建境外FICC 平台,整体投资业绩较好,实现固定收益销售及交易业务投资收益净额22.90亿元,同比增加25.22%。
    【投资建议】预计公司2018-2020归母利润分别为55.54、67.09和71.93亿元,每股净资产分别为11.62、12.47和13.36元。参考可比公司估值水平以及考虑到公司在大型券商中各项业务稳定排名前列,我们给予其2018年1.3-1.4x P/B,对应合理价值区间为15.11-16.27元,给予“优于大市”评级。
    风险提示:权益市场波动加剧致投资收益持续下滑,市场监管进一步加强。

格力电器公司半年报:业绩增长优异,中期分红落地

公司发布18年半年报,收入及业绩两端增长优异。18H1实现营业收入909.76亿元,同比增长31.50%;实现归母净利润128.06亿元,同比增长35.48%。
    其中Q2单季度实现营业收入514.15亿元,同比增长30.15%;实现归母净利润72.25亿元,同比增长32.85%。公司18H1主营业务收入中分产品看,空调业务贡献了公司营业收入的83%,实现营收758.2亿元(同比+38.8%),生活电器实现营收15.65亿元(同比+55.7%)。分地区看,内销实现营收649.99亿元(同比+38.3%),外销实现营收137.50亿元(同比+11.96%)。
    本报告期向全体股东每10股派发现金股利6元,占本报告期末公司可分配利润的9.8%。
    空调龙头地位稳固,市场均价仍引领行业。空调渠道17年迎来补库存周期,叠加终端需求高景气,直至18年上半年整体行业出货情况仍佳。据产业在线数据,18H1家用空调行业内销出货5260万台,同比+26.1%,其中格力内销出货1760万台,同比+16.5%,市占率33.5%(同比-1.3pct)稳居第一;
    行业外销出货3810万台,同比+6%,其中格力外销出货930万台,同比+17.1%,市占率24.4%(同比+2.3pct)居第二。中央空调领域据暖通家数据,18H1格力中央空调在单元机市场占有率38%居第一位;多联机市场占有率14.8%居第三位,仅次于外资品牌大金及日立。价格端来看,据中怡康数据,18H1格力空调零售均价4423元,同比提升5.5%,比整体市场均价仍高出13%,比内资品牌均价高出16%。整体来看,公司在量价两端均维持了行业领先优势,龙头地位稳固。
    盈利能力稳步提升,当期利润释放充分,现金流及资产优质依旧。汇率及原材料价格影响下,公司外销毛利率下滑5.8pct 至7.3%;内销毛利率下滑3.0pct 至39.2%,18H1公司制造业综合毛利率同比降低2.6pct 至33.6%,主营业务整体毛利率降低1.9pct 至30.8%。费用率方面:2.4亿汇兑损失较去年同期减少2.5亿元,致最终财务费用率同比略降0.07PCT 至-0.34%;管理费用率同比提升0.87pct 至4.99%;销售费用率同比降低3.46pct 至8.73%。
    最终净利率同比提升0.4pct 至13.9%。毛利率-销售费用率之差提升结合报告期末“其他流动负债-销售返利”项目592亿元环比17年末增长2.7亿元,可见当期返利兑现较多,利润释放较为充分。公司报告期末经营现金净流入89.4亿元同比+146%;现金+理财+票据资产超1400亿元,资产优质依旧。
    存货及预收款环比17年末大幅减少主要系上半年销售旺季下经销商提货较多,另则反应公司下半年经营策略并未过于激进。中期分红36亿元,高股息类债投资逻辑存疑,长期龙头优势无损。本报告期披露的利润分配预案为,以60.16亿股为基数,向全体股东每10股派发现金红利6元(含税),送红股0股。以公司全部可分配利润368.9亿元计算,派息率为9.8%,大幅低于历史派息率。据17年年报披露,公司预计未来在产能扩充及多元化拓展方面的资本性支出较大,留存资金将用于生产基地建设、智慧工厂升级,以及智能装备、智能家电、集成电路等新产业的技术研发和市场推广。我们认为短期来看格力原本高股息类债投资逻辑似被破坏,但从基本面角度我们判断公司行业龙头优势无损,估值及业绩匹配度仍高,长期价值仍旧稳固。
    投资建议及盈利预测。我们认为长期来看空调天花板尚远,强者恒强逻辑下龙头市场地位难以撼动。公司稳坐空调行业龙头,充分受益行业高景气红利,双寡头稳定格局下的强大议价及盈利能力保证业绩长期稳增。且从估值角度看公司绝对估值仍低,对标行业及国际龙头PE 估值折价明显。我们预计18年成本端压力减轻下公司利润端高于收入端增长确定性强,后续换届预期逐步明朗下治理确定性进一步提升。预测18-20年EPS 分别为4.75元,5.64元,6.59元。给予18年13x-14xPE估值,对应合理价值区间61.8-66.5元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。地产增速下滑,终端需求不及预期。

横店影视公司研究报告:经营业绩出色,三线~五线自有影城龙头

2018年中报经营业绩稳健。公司2018上半年实现营业收入14.7亿元(+18%);归母净利2.3亿元(+13%);扣非归母净利2亿元(+12%)。报告期,公司影投净票房11.4亿元(+15%);自有影城新建30家(同比增速20.8%),已签约300余家影院储备项目,其中三线及以下占比70%,持续加快三线-五线地区自有影城建设。
    横店影视于2017年10月A股上市,三线-五线城市院线龙头。公司目前深耕高票房增长的三线-五线城市,2017年整体实现净票房22.72亿元,同比增长9.7%,全国院线排名第8位。2015-2017年,公司在四线和五线城市票房市占排名分别保持第三位和第二位。2017年横店影视实现影投净票房20.01亿元,市占排名全国第三位,占5.06%。
    自建影城增速及单屏效益均高于行业平均水平,持续加快影城自建。公司2017年影城和银幕数分别为340家和2089块。2015-2017年,自建影城数量分别为176家、220家和226家,同比增速分别为27.5%、25%和20.9%,2016-2017年建设增速均大幅高于行业8.9%和16.8%的平均水平。2017年单银幕票房109万元,高于行业平均103万元水平。公司2017年报提出业务规模扩张目标,2018年末力争拥有影院400家,银幕数超过2600块,则2018年影院和银幕增速分别为17.7%和24.5%,仍保持高速增长。
    票房有望高增长,进一步有效改善电影放映毛利率及推动非票业务积极开展。2017年公司综合毛利率为24%,同比下滑近3个百分点,主要受到第一大主营电影放映业务毛利率下降影响。我们认为影城建设租金和分账比例上升是趋势,但未来公司随着三线-五线高票房增长地区影院覆盖率的进一步提升,将有望带动公司票房收入高增长,对电影放映业务毛利率改善将起到积极作用。2015-2017年公司非票收入占总营收比例从16.4%提高至18.9%,随着餐饮、娱乐体验的多样开展,高毛利非票业务有望持续提升。
    盈利预测。重点加快三线-五线自有影城建设覆盖;参股五洲发行,集团资源丰富,有望实现全产业链协同发展。我们预计2018-2020年归母净利分别为3.96亿元、5.39亿元和6.90亿元,对应摊薄后EPS分别为0.87元、1.19元和1.52元。1)PE:可比公司2018年平均估值20倍。2)PEG:我们预计公司2018年银幕增速超过25%快于行业平均水平,2017-2019年归母净利CAGR为28%。结合可比公司PE和自身PEG,给予18年30-35倍龙头PE,合理价值区间26.1-30.45元,优于大市评级。
    风险提示:自建影城增速不达预期,非票业务开展不达预期,全国票房增速不达预期。

普利制药公司半年报:业绩爆发式增长,持续受益于出口转报

事件:公司近日发布2018年中报,实现营收2.51亿元(同比+92.74%),归母净利润7030万元,同比增长(同比+125.17%),达到业绩预告区间100-125%的上限,扣非归母净利润6861万(同比+128.10%),EPS 0.38元/股;经计算,Q2单季度实现营收1.57亿元(同比+91.53%),归母净利润3920万元(同比+87.85%),实现扣非后归母净利润3788万元(同比+104.18%)。
    点评:
    各业务板块营收与毛利率齐升,业绩进入爆发式增长期。上半年公司主营业务实现营收与毛利率的显著齐升,四大业务板块抗过敏类药物(包括地氯雷他定的分散片、干混悬剂、片剂等)、抗生素类药物(注射用阿奇霉素,克拉霉素缓释片、盐酸左氧氟沙星胶囊、阿奇霉素干混悬剂等)、非甾体抗炎药(双氯芬酸钠肠溶缓释胶囊)、消化类药物(马来酸曲美布汀片等)营收分别为1.03亿元(同比+84.48%)、5769万元(同比+191.66%)、3004万元(同比+46.25%)、1199万元(同比+22.35%),毛利率分别为90.11%(同比+5.71pct)、77.39%(同比+16.65pct)、88.95%(同比+2.76pct)、11.99%(同比+3.50pct),业绩进入爆发式增长期。
    财务指标合理,研发投入大幅上涨。2018H1公司期间费用率为52.90%(同比+2.55pct),销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为25.13%(同比-0.89pct)、28.26%(同比+3.24pct)、-0.49%(同比+0.20pct)。期间费用率与管理费用率上升较多的原因是公司18H1研发投入由17H1的1811万元增加至5264万元,增幅达191%,占总营收的21%。研发投入的大幅上涨有利于丰富公司在研项目储备,为公司带来国内外的潜在增长点。
    出口转报视同通过一致性评价,公司持续受益于政策红利。制剂出口反哺国内逻辑已经逐步兑现,继注射用阿奇霉素上市并成为第一个获批的制剂出口转国内申报品种后,注射用更昔洛韦钠后续也上市并视同通过一致性评价。注射用泮托拉唑钠在完成海外原料药资料补充后,我们预计19年初有望上市并视同通过一致性评价。此外,左乙拉西坦注射液于2016年11月、2016年12月、2018年3月分别获得德国、荷兰、美国FDA的上市许可。依替巴肽注射液于2018年2月、2018年6月分别获得荷兰、德国的上市许可,我们预计以上三个品种将于2018-2019年陆续上市,公司产品线得到重大补强,推动公司再上一个台阶。
    盈利预测及投资建议:基于公司新产品基数较小,销量处于高速增长期,同时我们认为注射用泮托拉唑钠、左乙拉西坦注射液在未来两年上市,并受益于一致性评价政策,贡献增量业绩是大概率事件,我们预计公司2018-20年业绩将延续高增长态势,预测营收分别为6.48、12.01、20.50亿元,归母净利润分别为1.83、3.47、5.77亿元,EPS 分别为1.00、1.89、3.15元/股,对应2018年PEG仅为0.78,低于可比公司。公司作为“受益于出口转报同比+品种爆发”的强成长性制剂出口稀缺标的,我们给予公司18 年67-73倍PE,合理价值区间66.78-72.76元/股,给予“优于大市”评级。
    风险提示:1)制剂获批不及预期;2)市场竞争加剧风险。

永兴特钢公司半年报:18Q2产量环比增10%,盈利环比增44%

18H1盈利2.24亿元,同比增34.33%;18Q2盈利1.32亿元,环比增43.85%。18H1公司产品销量14.39万吨,同比增17.76%;实现营业收入24.28亿元,同比增24.05%;归母净利润2.24亿元,同比增34.33%,其中Q1盈利0.92亿元,Q2盈利1.32亿元,环比增43.85%,同比增30.08%;EPS0.62元。公司预计2018年1-9月归母净利润同比增25%-50%,即3.25-3.91亿元。
    新产线3月投产,18Q2产量环比增10%。公司募投的年产25万吨轧线2018年3月投产,根据钢联数据,公司18Q2产量环比增10%,达7.5万吨。18H1棒材、线材和其他产品销量分别为8.28、5.38、0.73万吨,吨钢毛利分别为3127、1735、2959元/吨,综合吨钢毛利2598元/吨,吨钢净利1548元/吨。
    高端产品高增长,SP2215获得压力容器监管机构准入认可。公司以创新驱动发展,致力于进口替代,产品在高端领域竞争优势突出。报告期内高附加值的镍基合金及特殊钢销量同比增长21.1%,毛利率超过20%的产品销量占比在50%以上。7月新产品SP2215通过全国锅炉压力容器标准化技术委员会的技术评审,获准用于620℃及以上超超临界火电机组锅炉压力容器领域。
    戴南地区取缔中频炉冲击不锈钢棒线材短期供给,公司有望受益。5月24日江苏兴化市戴南镇中频炉全部关闭取缔,根据我的不锈钢网,戴南地区不锈钢棒线产能占全国的29%,约100-120万吨,对供给短期冲击较大,致使公司订单激增,并较大幅度上调产品价格,同时停产致原料市场结余采购价格小幅下调,该部分订单主要集中在三季度,我们预计将在三季度业绩中体现。
    公司预计年产1万吨电池级碳酸锂项目有望于2019年一季度投产。公司受让子公司永兴新能源30%股权,永兴新能源成为公司全资子公司,公司全力推进年产1万吨电池级碳酸锂及上游配套项目建设,公司预计19Q1投产。 实控人完成增持计划,增持金额1.05亿元,增持均价23.33元。公司控股股东、实际控制人高兴江及其一致行动人永兴达实业于2017年12月28日至2018年6月27日增持公司股票450万股,占公司总股本的1.25%,增持金额1.05亿元,增持均价23.33元,增持后合计持有公司总股本的53.11%。
    盈利预测及投资评级。公司不锈钢长材主业稳步升级,新建电池级碳酸锂项目培育新的利润增长点,我们预计18/19/20年EPS为1.36/1.69/2.03元,按8月21日收盘价15.55元计算PE分别为11.45x/9.22x/7.68x。参考可比公司,给予其2018年15-18倍PE,合理价值区间20.40-24.48元,给予“优于大市”投资评级。
    风险提示。募投项目及电池级碳酸锂项目效益不达预期。

好莱客公司半年报:渠道优化稳步推进,大家居融合扬帆起航

事件:公司发布18年中报,报告期内公司实现营业收入9.0亿元,同比增长25.7%,实现归母净利润1.81亿元,同比增长67.2%;扣非净利润1.27亿元,同比增长30.4%。
    业绩增长靓丽,地产影响致Q2收入增速放缓:公司上半年营收端实现25.7%的较快增速,加速开店与同店提升共同拉动上半年增长;同店方面,销售金额同比增长超15%,平均客单值提升超过10%,经销商盈利性持续改善;渠道方面,上半年公司净增加经销商门店超过140家至1700家(含装修),符合全年新增300家店的开店计划,公司依托开店数量增加有效抵御房地产周期的影响;此外A类经销商收入同比增长约40%,经销商调整效果逐步显现。
    毛利率持续提升,费用率管控得当:公司上半年整体净利率为20.1%,较于去年同期增加4.97pct;毛利率为40.5%,较于去年同期提升1.17pct,毛利率的提升得益于公司信息化技术提升、供应商优化以及人均效能提升等因素;费用率方面,各项费用在扩张阶段仍得到较好管控,期间费用率变化不大;此外上半年公司非经常性损益同比增长4312万元,主要系上半年公司收到政府补贴4576万元。
    橱柜品类上市,大家居融合起步:上半年公司定制橱柜业务已上市销售,上半年橱柜业务实现收入193万元,毛利率为16.4%;橱柜事业部已接受200个经销商的上样申请,样品覆盖率有望下半年进一步提升;定制木门按计划稳步推进,已开发平口门97款,T型门24款,护墙板56款,基本能够满足市场需求;橱柜作为全屋产品闭环,能够协同衣柜体系,木门将作为战略重点独立运营,两者通过大家居事业部的有效整合、相互引流,用多品类的全屋配套打开成长天花板。
    盈利预测与评级:公司多维提升客单价,经销商质量不断提升,渠道门店加速下沉对冲地产周期影响,由单品类向全屋扩张,打开成长天花板;我们预计2018-2019年实现净利润4.8、6.2亿元,同比增长37.3%、29.3%,目前股价对应18-19年PE为14倍、11倍,参考可比公司给予公司18年20~25倍PE估值,合理价值区间为29.8~37.25元,维持“优大于市”评级。
    风险提示:定制行业竞争加剧,品类扩张不及预期。

北新建材公司半年报:石膏板绝对龙头,盈利维持高位

石膏板销量略增,价格同比大幅上行,盈利维持高位。
    1)由于护面纸等原材料价格涨幅较大,2017年下半年公司对石膏板产品提价,提价后执行较好,预计2018年H1石膏板销量同比略有增长,由于销售价格同比大幅上行,石膏板业务收入同比增长约30.8%。
    2)石膏板销售价格同比大幅上行,有效对冲了原材料成本上涨,2018年H1公司石膏板毛利率约为38.1%,较2017年H1的32.0%大幅提升6.1pct,较2017年H2的43.9%下降约5.8pct,石膏板盈利水平依旧维持在较高水平。
    2018年H1费用有所摊薄。2018年H1公司期间费用率约10.7%,同比2017年H1下降0.8pct。石膏板销量预计较2017年H1略增,员工工资增加导致销售费用同比增长约16.7%,由于价增带动收入上行,销售费用率同比下滑0.4pct至约2.9%;由于公司的研发投入增加、管理人员薪酬增长,管理费用率约7.5%,同比持平;2018年H1财务费用率下降0.5pct至约0.4%,系借款本金减少所致(2018年H1长短期借款同比下降约4.9亿元至约13.3亿元)。2018年H1公司销售净利率约为21.8%,同比2017年H1的约15.1%提升约6.7pct。
    收购民营石膏板万佳,提升市占率、改善石膏板行业竞争格局。此前公司公告与民营石膏板企业山东万佳成立合资公司,并以合资公司对安徽、平邑万佳增资,收购宣城万佳,增资收购完成后公司将增加7条生产线、1.9亿平方米产能;山东为公司大本营,公司约有产能3.05亿平方米,增资平邑万佳后公司在山东区域产能将提升至3.9亿平方米(提升区域市占率);增资安徽万佳、收购宣城万佳将弥补公司安徽区域布局较弱的短板,进一步改善行业竞争格局。
    公司作为石膏板绝对龙头,中长期对行业定价权有望持续巩固。我们认为公司是石膏板行业的绝对龙头,市占率约60%,通过自建及收购,市占率进一步巩固、提升,后续有定价权兑现垄断利润的潜力。
    维持“优于大市”评级。2017年公司石膏板提价兑现价格控制力,2018年需求回归常态、盈利水平维持高位,从2018年公司定价策略来看竞争格局好、公司控制力强、新增产能少的区域定价策略较刚性。中长期来看,环保大背景下小企业发展受限,随着公司对行业的整合、市场份额的巩固提升,公司盈利中枢有望持续提升。我们预计2018~2020年EPS分别为1.68、1.94、2.19元/股,给予公司2018年12-15倍PE,对应合理价值区间20.16-25.20元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。需求超预期下滑,石膏板新增产能超预期。

方大特钢公司半年报:18Q2产量再创新高,盈利环比增29%

18H1公司产材211万吨、板簧11.3万吨,盈利13.1亿元,同比增85%。18H1公司铁、钢、材产量分别为168.15、208.11、210.88万吨,同比分别增8.29%、15.47%、14.93%,生产汽车板簧11.31万吨,同比增22.3%;实现营业收入82.38亿元,同比增31.36%;归母净利润13.06亿元,同比增85.35%;EPS为0.96元,同比增81.13%。
    18Q2公司钢铁产品产量117万吨,环比增12%;盈利7.5亿元,环比增29%。18Q2公司钢铁产品产量再创新高,达117.08万吨,环比增11.69%,同比增15.76%;销量118.00万吨,环比增13.99%,同比增9.81%;实现营业收入43.75亿元,环比增13.27%,同比增24.46%;归母净利润7.48亿元,环比增28.92%,同比增51.72%。
    18Q2吨钢毛利1406元/吨,环比增329元/吨;吨钢净利726元/吨,环比增190元/吨。按钢铁产品销量计算,18H1公司吨钢毛利(含非钢业务)1166元/吨,同比增355元/吨;吨钢净利593元/吨,同比增224元/吨。18Q2吨钢毛利1406元/吨,环比增329元/吨,同比增457元/吨;吨钢净利726元/吨,环比增190元/吨,同比增307元/吨。
    工资提升及股权激励增加管理费用,销售及财务费用保持低位。18H1公司期间费用率9.49%,同比增0.35pct.。其中,管理费用率9.00%,同比增1.17pct.;销售费用率0.76%,同比降0.17pct.;财务费用率-0.26%,同比降0.65pct.。18H1管理费用同比增加2.5亿元,同比增51.01%,其中职工薪酬增加0.97亿元,股权激励计提费用1.27亿元。18H1年化ROA26.39%,年化ROE54.10%。报告期末资产负债率59.88%,环比降9.39pct.。
    供需边际向好,盈利高位波动。供给端环保限产向着范围扩大、时间延长的方向发展。需求端冬季限制施工以及棚改政策变动促使开发商抢工期,对短期需求有明显支撑,宏观政策的边际放松有望缓解投资增速的快速下行。钢材库存低位波动,钢价偏强,盈利高位震荡。在高盈利和低估值的支撑下,我们认为三季度钢铁板块较为安全,我们维持板块估值修复震荡上行的判断。
    盈利预测及投资评级。我们预计2018-2020年EPS为2.00/1.96/1.94元,按8月17日收盘价11.49元计算PE分别为5.73x/5.86x/5.92x。公司在民营体制下,激励机制好,经营效率高,盈利能力强,参考可比公司给予其2018年6-7倍PE,对应合理价值区间12.00-14.00元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。环保限产不及预期;建筑用钢需求大幅下滑。

世联行公司半年报:交易后服务高增速,收入来源不断丰富

2018H1交易后服务和资产运营收入同比大幅增长。2018H1公司营业收入36.72亿元,同比增加10%。主要收入来源仍然以新房代理销售和互联网+两项业务为主,2018H1收入增速较快的为金融、装修、公寓和世联空间。分类业务主要情况如下:
    1)代理收入同比下滑:2018H1公司代理销售业务收入14.14亿元、同比下降14.48%。公司平均代理费率约为0.83%,较2017年12月提升0.01个百分点。虽然公司上半年代理销售同比增速出现下滑,但下半年可供结转的代理销售额较高,未来3-9月已实现但未结算的代理费收入约32.7亿元,公司代理销售收入全年增速仍可期。
    2)互联网+收入增速略放缓:2018H1公司互联网+业务在执行项目共计770个,同比增加了101个项目;实现收入100355.97万元,同比增长9.16%。
    3)长租公寓和工商资产拉动资产运营板块收入:长租公寓在运营项目177个(包括包租及托管模式),运营间数近3万间,营业收入达到1.67亿元,同比增加147%。工商资产运营实际运营面积约26.21万平方米(含委托),平均出租率61%,实现收入1亿元,同比增加217.36%。
    4)获取知名科技企业园项目,物业收入稳增长:上半年公司取得青岛18届上合组织峰会主会场物业管理、以及阿里巴巴和广联达等知名网络科技企业园项目。公司物业在管面积实际收费面积达到536万平,同比增加45%;收入达到2.29亿元,同比增加13.9%。
    总资产稳增长,货币现金同比保持稳定。截至2018H1公司总资产达到148亿元,同比增加48.6%;净资产规模达到53亿元,同比增加20.6%。公司资产规模稳增长。与此同时,公司负债率略有上升,资产负债率为64.07%,同比增加8.65个百分点;有息负债率24.91%,同比增加4.88个百分点。账面现金29.12亿元同比增加3.54%,同比较稳定。
    投资评级“优于大市”:世联行是房地产交易平台龙头企业,同时公司拓展产业链相关的多元业务带来的收入增长迅猛,中和了周期性较强的新房代理业务收入负增长,使其收入抗周期性加强。我们预测公司2018年EPS约为0.58元每股,给予公司2018年16-20倍的PE估值,对应市值约为191-239亿元,对应合理价值区间为9.35-11.69元每股。
    风险提示:房地产住宅销售调控政策进一步收紧可能使得公司代理销售业务承压,导致收入下滑。

金卡智能公司半年报:无线燃气表收入高增,1H18利润翻倍

中报业绩继续翻倍,2Q盈利情况持续提高。公司1H18实现收入8.84亿元,同比增长44%,归母净利润2.08亿元,同比增长120%。分季度看,公司收入及利润情况均逐季提高,1Q18/2Q18收入分别为3.78亿元/5.06亿元,同比增速分别为37%/51%,归母净利润分别为0.88亿元/1.20亿元,利润同比增速分别为100%/137%。2Q18毛利率回升至49.5%,较1Q18提高1.9pct。2Q18净利率为23.6%,较1Q18提高0.4pct。
    核心业务加速增长,毛利率短期回调不改向好趋势。公司燃气表业务实施主体为母公司,从母公司报表看,1Q18/2Q18分别完成收入1.66亿元/2.50亿元,同比增长27%/36%,1Q18/2Q18母公司实现净利润0.43亿元/0.92亿元,同比增长118%/247%,增长势头强劲。2Q18母公司毛利率为38.5%,较1Q18下降2.7pct,我们认为主要原因为部分产品竞争环境变化(合并报表中无线燃气表业务和IC表业务毛利率均出现不同程度的下滑)。往前看,考虑到2Q18核心业务收入端的高速增长,以及公司对NB表的推进,我们认为公司未来仍将受益于产品附加值提升带来的毛利率改善。同时,由于天信仪表下游客户与母公司协同性较好,我们认为公司的期间费用占收入比有望降低。
    深耕公用事业Saas云,或受益信息消费升级。根据18年7月工信部和发改委印发的《扩大和升级信息消费三年行动计划》,云计算服务商将与行业企业深入合作。作为阿里云的铂金合作伙伴,公司子公司易联云报告期内已经新增包括ATM自助服务系统、GIS系统、云巡检系统、云推送系统、支付宝生活缴费管理系统在内的15项软件著作权,并且其云端客户数量突破400家。1H18公司研发费用约0.50亿元,占收入比为5.7%,我们认为公司在研发端的长期投入有助于其形成技术壁垒及先发优势,我们看好公司成为公用事业领域Saas云服务的标杆企业。
    估值与评级。由于行业需求景气度高,我们预计公司18-20年EPS为1.06/1.46/2.04元,参考可比公司估值,我们认为公司18年合理的PE估值区间为22-26倍,对应的合理价值区间为23.32元-27.56元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。煤改气推进受阻、规模效应未体现。

星宇股份公司半年报:技术升级和产能扩张助推长期增长

公司净利润增速保持30%以上高位,净利润增速>>营收增速。2018H1星宇股份营收为24.50亿元,同比增长22.43%;归母净利润为3.00亿元,同比增长32.31%。其中,2018Q2实现营收12.75亿元,同比增长23.03%;归母净利润1.69亿元,同比增长32.55%,保持30%以上高位且保持较好盈利质量。
    公司毛利率/净利率稳定提升。2016年以来,公司毛利率水平触底回升,主要受益于公司严格的成本控制体系以及经营规模不断扩大带来的效率提升;公司净利润水平稳步上升,管理费用率和销售费用率均同比下降,主要系公司前期研发项目稳步推进,当期研发费用减少等原因导致,财务费用率有所上升,主要系当期利息支出增加所致。
    公司客户结构持续升级,从自主到合资、到全球豪华品牌,是一汽大众和吉利新车周期优质受益标的。公司客户主要分布在国内,近年来公司客户结构不断升级,从以自主品牌为主逐渐过渡到长期为一汽大众、一汽丰田等合资整车厂供货。根据公司中报,2018年上半年,公司承接车灯新项目35个,批产车灯新项目47个,优质的新项目为公司未来发展提供了强有力的保障。
    公司新技术研发有所突破,产能扩张助推长期增长。公司具备同步设计开发能力,并在先进车灯技术的开发上实现了突破。根据公司中报,2018年上半年,公司矩阵式ADB自适应远光灯研发成功,低功率节能型LED远近光前照灯研发成功并投产,目前高分辨率成像式智能前照灯系统正在开发中。公司有序推进产能扩张,报告期内,公司佛山星宇二期工程正按计划推进建设,预计于2019年二季度投产;星宇智能制造产业园项目一期工厂已经动工,预计于2019年四季度投产。
    盈利预测与投资建议。我们认为未来汽车产业发展都是龙头公司的精致扩张,所以深挖结构更重要。随着业绩兑现期到来,估值和增长对等的公司会迎来下半年重要机遇。公司产能逐步释放,产品结构和客户结构同步提升,营收规模和毛利率有望同时改善。预计公司2018-2020年归母净利润分别为6.19/7.94/10.13/亿元,EPS分别为2.24/2.87/3.67元。参考可比公司估值水平以及考虑到公司的成长性和流动性溢价,给予其2018年25-27倍PE,对应合理价值区间56.00-60.48元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。主要客户新车型销量不及预期;新产品质量风险;客户开拓不及预期。

日照港公司半年报:货物吞吐量稳步提高,整体业绩符合预期

事件:日照港公布2018半年报。2018上半年,日照港实现营业收入25.6亿元,同比增长9.78%;实现归母净利润3.55亿元,同比增长56.3%,实现基本每股收益0.11元,同比增加57.1%。
    货物吞吐量稳步增长,中美贸易摩擦总体影响较小。上半年公司累计完成货物吞吐量12169万吨,同比增长6.62%。其中,金属矿石上半年吞吐量7608万吨,同比增速9.14%;煤炭及制品吞吐量2059万吨,同比增长22.92%;木材、水泥货种受下游需求增长带动,吞吐量增幅分别达到12.66%和31.78%。受中美贸易摩擦影响,粮食、钢铁等货种吞吐量出现一定下滑,货物吞吐量基数较小,对总吞吐量整体影响不大。
    瓦日线煤运逐渐放量,趁“禁汽运煤集港”政策抢抓焦炭业务。2018年上半年,日照港共接卸万吨大列330余列,完成煤炭集港约250万吨,万吨大列到港实现常态化、规模化;此外,日照港利用北方港口禁止汽运煤集港政策的实施,大力发展焦炭业务,上半年完成焦炭吞吐量514万吨,同比增长113%。
    紧密布局“无水港”,加大客户开发力度。在当前国家大力推行“公转铁”政策的大形势下,日照积极布局铁路集疏运体系,在西部市场及腹地铁路沿线新设立了4个“无水港”,同时加大客户开发力度,在河北、山西、山东等地举行多场市场推介会,仅上半年累计开发客户98家,货源740余万吨。我们预计随着日照港铁路优势的进一步凸显,对周边区域客户吸引力将继续提升。
    港口吞吐量增长预测逻辑得到验证。我们在6月18日发布的《业绩增长预期明确,快速发展正当其时》深度报告中提出瓦日线放量、精品钢基地建设提振吞吐量的逻辑得到了初步验证。我们预计,随着交通部进一步推行大宗商品“公转铁”政策,全国铁路货运量将继续增加,作为全国唯一一个拥有两条千公里以上铁路直达港口的日照港将持续受益,精品钢基地建设的稳步推进也将继续拉动日照港铁矿石货量的增长。
    盈利预测。我们预计2018-2020年公司EPS分别为0.19、0.20、0.21元,对应现价PE为16、16、15倍,继续给予2018年20-23倍PE,对应合理价值区间3.8-4.37元。给与“优于大市”评级。
    风险提示。中美贸易战持续恶化,精品钢基地建设不及预期。

中国中铁公司信息点评:建筑央企首例“债转股”,基建宽松率先受益者

事项:近日公司公布发行股份购买资产预案,拟向中国国新、中国长城、中国东方、结构调整基金、穗达投资、中银资产、中国信达、工银投资和交银投资等9家交易对象,以6.87元/股价格发行股份16.96亿股,购买其合计持有的中国中铁子公司二局工程25.32%股权、中铁三局29.38%股权、中铁五局26.98%股权、中铁八局23.81%股权,交易标的资产预估值116.5亿元。
    “两步走”实现市场化债转股。中铁债转股方案分两步走,首先2018年6月13日中国国新、中国长城、中国东方、结构调整基金等9家投资机构分别与中铁签署《投资协议》或《债转股协议》,约定分别以现金或债权对标的公司进行增资,增资额115.97亿元,标的公司所获现金增资用于偿还其债务;然后中铁以发行股份方式购买9家投资机构持有的标的公司股权。通过这两步,中铁将四家子公司的部分债权转换成上市公司股权,并实现了对子公司的增资,是建筑央企中市场化“债转股”的首例。
    降低负债率,提高盈利能力,推动公司结构转型和升级。按照公司测算,以2017年底财务数据为基础,本次债转股有望使得公司资产负债率从79.89%降至78.52%,负债率得到了有效降低。同时公司有息负债静态预计减少115.97亿元,年利息支出节约不少于5.8亿元,有利于提高公司盈利能力。除此之外,我们认为中铁“债转股”方案是作为央企自身贯彻落实“去杠杆”政策的一种方式,建筑行业整体负债率高,发展空间有所掣肘,本次“债转股”如能顺利实施,将有利于公司结构转型和升级。
    基建政策宽松已成趋势,铁路再成基建刺激先锋。2018年7月以来,基建补短板,稳投资政策陆续出台,政府债发行加速、7月基建领域信贷新增加速,近期铁总将2018年铁路投资计划额从原来的7320亿元提高至8000亿元,我们认为基建政策宽松已成趋势,并且铁路投资再成基建刺激的先锋。中国中铁作为中国基建建设行业的领先者,在国内铁路基建市场份额保持在45%以上,城市轨道交通基建市场份额50%以上,高速公路基建市场份额12%左右,有望成为本轮基建宽松政策的率先受益者。
    停牌期间市场影响偏正面,维持“优于大市”评级。自5月7日停牌至今,尽管上证指数下跌13.65%,但与公司关联更紧的中国铁建上涨6.83%,中国铁建(01186.hk)上涨3.45%,中国交建上涨0.48%,中国中铁(00390.hk)上涨9.83%,整体影响偏正面。我们预计公司2018-2019年EPS分别为0.79和0.89元,给予18年11-12倍市盈率,合理价值区间8.69-9.48元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。债转股方案实施进度有不确定性、基建政策波动风险、基金政策落地不及预期。

中国平安公司半年报:利润大超预期,NBV明显改善,“金融+生态”价值有望持续提升

中报业绩:EV较年初增长12.4%,归母净利润同比增长34%,显著高于我们此前预期;NBV同比增长0.2%,增速率先转正,符合我们预期(参见8月3日《2季度NBV明显改善,利润保持高增长--中报前瞻暨8月投资策略》)。1)EV方面,寿险EV较年初增长了15.3%,其中“NBV创造”和“EV预计回报”贡献稳定,“营运经验差异”和“投资回报差异”占期初寿险EV的比例分别为3.1%、-0.2%,可见投资业绩和内部经营品质均表现良好。“其他业务净资产”较年初增长8%,集团整体ROEV(非年化)维持在13.5%的高位,我们预计全年集团EV增速约为23%。2)归母净利润581亿元,同比增长33.8%,其中2季度单季增长59%,明显优于我们预期。优于预期的原因在于公司上半年年化总投资收益率为4.0%,高于1季度的3.7%,在2季度单季沪深300指数下跌9.9%和中债总全价指数上涨1.8%的情况下,逆势实现了投资收益率的环比改善。上半年寿险、产险、银行、资产管理、科技板块的归母净利润分别增长43%、-14%、7%、32%和901%,其中科技板块贡献利润已达42亿元(占比达到7.2%)。3)其他利润口径方面,营运利润同比增长23.3%,其中2季度单季同比增长28.8%;IFRS9前的原口径下归母净利润同比增长43.7%。我们预计利润在未来仍能保持稳健增长,一方面剩余边际摊销能够持续贡献营运利润,另一方面延续至2019年末准备金的少提趋势能够提升净利润。4)净资产较年初增加9%,ROE(未年化)提升至11.6%。
    寿险NBV增速转正,2季度单季同比增长9.9%,其中NBVMargin同比提升11.6%。1)代理人渠道NBV同比下降1.5%,其中长期保障型业务和短险分别同比增长2.2%和12.7%,下滑由储蓄型业务减少14.5%导致。电网销渠道NBV同比增长23.6%,占比已高达9.2%,成为了推动NBV提升的另一重要渠道。2)上半年NBVMargin为38.5%,同比提升了4个百分点,长期保障型、长交储蓄型业务的Margin均有显著提高,突显了公司卓越的价值经营能力。3)代理人数量达140万人,较年初增加了0.9%,较1季末增加了3.4%,表明代理人渠道正在回暖,我们预计代理人收入、人均保费、人均件数等指标均较1季度大幅改善。我们预计7-8月平安个险新单和NBV同比增速接近20%,下半年NBV改善的趋势将持续,预计全年NBV增速接近10%。
    年化总投资收益率为4.0%,但“短期投资波动”(利润体系)和“投资回报差异”(EV体系)分别仅为-12.3亿元、-8.9亿元,表明上半年综合投资收益率接近5%。1)2018年保险集团中仅中国平安执行了IFRS9,公司将更多的权益资产分类成了FVTPL,FVTPL中的固收资产规模为2010亿元,股票+权益基金规模为1506亿元。而FVOCI则从去年末的6751亿元(可供出售金融资产)减少至3499亿元,这加大了净利润对股市和债市波动的敏感性。新准则下的年化总投资收益率4.0%,同比下降0.9个百分点,而旧准则下的年化总投资收益率为4.5%。2)公司在“营运利润与净利润的调节信息”中披露了“短期投资波动”,指“实际投资回报与基于内含价值长期投资回报假设(5%)计算的投资收益的差异”。“短期投资波动”仅为-12.3亿元,说明综合投资收益率可接近5%,显著好于总投资收益率水平。
    金融科技与医疗科技的各项业务快速发展,贡献利润已达42亿元,利润占比达到7.2%。1)陆金所控股在财富管理、个人借款及政府金融等业务领域保持稳健发展,盈利快速增长。公司资产管理规模达3852亿元,管理贷款余额为3137亿元。2)平安好医生致力于打造全球最大的医疗健康生态系统,提供在线家庭医生服务与多种线下服务。2018年5月4日于香港联交所主板上市。3)金融壹账通已为441家银行和近2200家非银金融机构提供一站式金融科技解决方案。公司上半年完成7.5亿美元融资,投后估值达75亿美元。4)平安医保科技提供智能控费与经办已覆盖超过200个城市,接入医院超2300家。公司于年初完成11.5亿美元融资,投后估值达88亿美元。5)汽车之家上半年市值突破百亿美元,较年初增长40.0%。
    利润与投资业绩超出我们预期,寿险NBV明显改善,“金融+生态”的盈利能力不断提升。我们预计公司2018-20年每股EV分别为55.72、68.27、83.14元,中国平安ROEV显著高于同业,给予1.3-1.5倍2018PEV,对应合理价值区间72.44-83.58元,给予“优于大市”的投资评级。
    风险提示:1)利率趋势性下行;2)股票市场大跌;3)保障型增长不及预期。

完美世界公司半年报:Q2业绩环比提升,影视业务表现亮眼

公司上半年业绩增长稳健,Q2业绩环比提升。公司2018年H1实现营收36.7亿元(+2.2%),实现归母净利7.8亿元(+16.5%),符合此前业绩预告预期,毛利率、净利率分别为60%和20%同比均提升4个百分点;其中单Q2实现营收18.6亿元(YOY+11%,QOQ+3%),实现归母净利4.2亿元(YOY+22%,QOQ+17%),上半年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为12%(同比提升2PCT)、27%(同比下降2PCT)和2%(同比下降1PCT)。同时公司预计1~9月实现归母净利11.9亿~12.9亿元(+10%~+20%),Q3单季度归母净利4.1~5.1亿元(YOY+0.7%~+25%,QOQ-2%~+21%)。
    上半年影视业务增长亮眼,Q2游戏递延收入环比增长25%。上半年影视业务实现营收10亿元(+94%),占整体营收比27%,同比提升13个百分点,影视业务表现出色主要由于电视剧项目确认收入同比增多,根据公司年报我们判断下半年同样有近10部电视剧有望确认收入,丰富的电视剧项目储备为公司未来业绩的稳定增长提供动力。上半年公司游戏业务营收26.6亿元(-13%),同比下滑主要由于去年公司游戏流水带来较高基数,Q2公司递延收入12.6亿元(QOQ+25%),环比回暖我们判断主要与公司上半年发行的《武林外传》、《轮回诀》的出色表现有关,Q3游戏业务有望维持稳定增长。
    下半年“游戏+影视”业务持续向好预期强,回购增持坚定公司信心。半年报披露由腾讯独代、公司研发的重点手游《完美世界》等产品正在研发中。前期游戏版号暂停对行业新游戏整体上线时间有所影响,随着后续版号审理的恢复,目前行业供给端的“产品荒”客观上给公司确定上线的重点产品带来很好的机遇期。公司老手游产品渠道排名仍然稳健,反映了公司良好的持续运营能力,年轻化、精品化探索树立长期内容竞争壁垒。公司近期先后推出了一系列稳定股价的措施:1)1亿元核心人员股份增持(截止7.24,公司高管累计增持212万股,总金额0.59亿元,增持均价27.69元);2)推出5~10亿元的公司股票回购计划(截止8.7,已回购75万股,成交总金额2000万元,最高价27.09元,最低价26.19元),彰显了公司对未来业务发展的信心。
    盈利预测。我们预计公司2018-2020年实现营收99.56亿、128.41亿和165.95亿元,实现归母净利18.56亿、24.17亿和30.83亿元,对应2018~2020年的EPS分别为1.41元、1.84元和2.34元。再参考同行业可比公司2018年PE一致预期,考虑公司集影视与游戏于一体的龙头地位,我们给予公司2018年18~22倍估值,对应合理价值区间25.38~31.02元,给予优于大市评级。
    风险提示。端游市场下滑,手游产品延期及表现不及预期,影视行业竞争加剧,海外市场拓展不达预期。

光大嘉宝公司半年报:18H1业绩稳步增长,在管基金规模提升

事件:公司公告2018年半年报。 18H1业绩稳步增长,年度预算完成过半。报告期内,公司实现营业总收入22.22亿元,较上年同期增长88.08%;实现归属于上市公司股东的净利润为3.19亿元,较上年同期增长17.63%;分别完成年度预算的55.55%、69.35%。报告期内,公司实现稀释每股收益0.28元,较上年同期增加16.67%。
    毛利率保持平稳,负债率有所上升。截至报告期末,公司总资产规模202.80亿元,较上年同期增长50.78%;净资产规模74.23亿元,较上年同期增长30.00%。公司的毛利率为51.68%,较上年同期上升1.94个百分点;净利率为20.81%,较上年同期下降5.49个百分点。公司资产负债率为63.4%,同比上升10.51个百分点;有息负债率为43.24%,同比上升25.15个百分点;剔除预收账款的资产负债率为45.85%,同比上升23.64个百分点。
    合同销售同增28.7%,土储资源价值高。2018年1-6月,公司合同销售面积1.84万平方米,同比增加17.2%,主要销售了上海嘉定的梦之缘、上海浦东的前滩后院和昆山花桥的梦之悦;合同销售收入9.86亿元,同比增加28.7%;结算面积7.94万平方米,同比下降10.6%;结算收入18.13亿元,同比增加90.2%。公司在建面积28.0万平米,土地储备面积1.3万平米,所有项目和土地储备均位于上海和江苏地区,土地价值较高,安全性较高。
    募投管退一体化,在管基金规模持续扩张。截止2018年6月30日,光大安石平台在管项目34个,在管基金规模为496.97亿元,比年初增加4.95亿元;LP投资余额(含已认缴未出资)为28.62亿元,比年初增加了14.10亿元。在管基金按业态分布来看,商业占比34.66%、综合体占比24.80%、写字楼占比17.07%、工业地产占比6.03%、其他占比10.17%。
    投资建议:给予“优于大市”评级。公司原有房地产业务布局上海及周边核心城市,资产优质,每年稳定贡献收入利润;房地产基金业务持续推进,在管规模持续扩大,收入利润贡献提升。我们预计光大嘉宝2018和2019年对应EPS在0.60元和0.74元,截至2018年8月22日,公司收盘于6.40元,对应2018和2019年PE在10.68倍和8.94倍,按照18-20年净利润平均增速计算PEG在0.46倍。考虑到公司是A股稀缺地产基金概念股,给予公司2018年14~17倍PE,6个月合理价值区间在8.39~10.19元,给予“优于大市”评级。
    风险提示:公司面临地产基金业务开展不达预期、行业受调控影响有下行风险。

拉芳家化公司半年报:2Q18归母净利大增105%,品牌与渠道驱动高速增长!

公司8月17日发布2018半年报。2018上半年实现收入4.42亿元,同比增长2.78%;利润总额0.95亿元,同比增长53.7%;归母净利润0.83亿元,同比增长57.8%,扣非净利润0.73亿元,同比增长65.9%。扣非后EPS 为0.32元;
    净资产收益率4.79%。报告期每股经营性现金流净额-0.01元。
    简评及投资建议。
    1.2Q18收入同比增13.31%,毛利率增1.76%至61.33%。2018年上半年公司实现营业收入4.42亿元,同比增长2.78%,1Q、2Q 收入各增-5.94%、13.31%。
    分品牌,代理进口产品、美多丝、曼丝娜收入各474万元、9640万元和506万元,同比增长502%、32.48%、18.42%。分渠道,以大润发、物美等为代表的KA 渠道收入增长较快,同比增长10.33%至1.34亿元,占总收入的30.4%。
    1H18毛利率略降0.38pct 至59.77%,其中1Q、2Q 各58.21%、61.33%,同比增加-2.43pct、1.76pct,2Q 环比1Q 有所改善。
    2. 销管费用率减少5.36个百分点,财务收益减少206万元。公司2018上半年销售费用率同比减少5.68个百分点至34.39%,其中广告费大幅下降57.37%至2126万元,主因公司先后收购宿迁百宝和广州蜜妆,通过微信公众号等社交平台及公众传播等途径代替传统渠道的宣传费;管理费用率同比增加0.32个百分点至8.48%,主因公司加大研发投入,上半年研发费用同比增长7.46%至1873万元。财务收益略降206万元至509万元,整体期间费用率下降4.85个百分点至41.71%。
    4. 收入增长叠加费用率改善,1H18归母净利润增57.84%。1H18投资收益大幅增加至1666万元,主要系公司对拉芳易简、宿迁百宝等联营企业投资收益增加所致;此外,有效税率减少2.29个百分点至12.5%,最终归母净利润增长57.84%至8345万元,扣非净利润增长65.94%至7343万元,测算剔除投资收益等非经常性收益后1H18经营性净利润增长42.1%。
    分季度看,2Q18收入增加叠加毛利率和费用率双重改善,最终归属净利润大幅增长105%至3850万元,剔除投资收益等非经常性收益,2Q 经营性净利润增191%,较1Q(0.81%)大幅改善。
    5. 围绕渠道和品牌,积极布局产业链
    (1)渠道:公司在强化原有渠道优势的基础上,加大对线下CS 渠道、大卖场、大型超市、线上微信公众号及微博等平台的KOL、微信小程序和京东、淘宝等主流电商平台进行渠道推广销售,进一步丰富和拓展公司在新兴渠道上的布局。
    (2)品牌建设:坚持以“拉芳”为主力品牌,积极拓展“美多丝”、“缤纯”、“圣峰”、“曼丝娜”等自有品牌,同时代理以“瑞铂希”、“黛尔珀”等为代表的进口产品和参股蜜妆信息等方式进一步拓展产品系列矩阵,打造年轻化、多样化、高端化的品牌矩阵。
    此外,在品牌推广上,除以往优势传播渠道外,公司迎合年轻群体推出更具趣味性的营销内容,并通过节日、明星、年轻的意见领袖扩散影响力。例如,公司自创“66顺发节”,以“从背影开始美”为主题,通过KOL 种草发布“唐嫣背影杀”话题,并邀请唐嫣出席新品发布会等,“66顺发节”的知名度获得较大的提升。
    (3)美妆产业链:截至报告期末,公司陆续参股宿迁百宝和蜜妆信息(1H18各实现净利润1482万元和371万元),涉足自媒体社交电商并切入美妆领域,并计划在未来进一步加强在美妆领域的布局。此外,借助拉芳品观的线下CS 基金以及公司自身渠道网络,公司大力拓展以购物中心为主的CS 渠道。
    (4)研发:公司聚焦洗护沐浴行业,并加大对膏霜、儿童、口腔护理等领域产品的研发,通过与德之馨、巴斯夫、瓦克等国际性机构合作,不断提升产品研发能力。报告期内,公司及子公司获得发明专利4项、外观专利7项、新增商标39项。
    维持对公司的判断。公司拥有核心品牌“拉芳”、骨干品牌“雨洁”、战略品牌“美多丝”以及众多延伸品牌组成的品牌梯度布局,依托稳固的经销渠道优势,加速布局商超和电商渠道,形成多维度渠道协同。同时,入股宿迁百宝和蜜妆信息加码自媒体社交电商并切入美妆领域,拓展以购物中心为主的CS 渠道,围绕品牌品类和线上线下新渠道整合创新,有望推动公司跨越式发展。
    更新盈利预测和估值。预计2018-20年收入各11.1、12.3、13.7亿元,同比增长13.1%、11.2%、10.6%;归属净利各1.8、2.1、2.5亿元,同比增长33.4%、16.6%、17.5%。
    参考同业可比估值,给以2018年30-35倍PE,对应合理价值区间24.37-28.43元,给予“优于大市”的投资评级。
    风险提示:原材料价格波动;商超渠道扩张效果不及预期;跨区域经营风险;投资收益的不确定性等。

中国巨石公司半年报:业绩符合预期,中长期增长确定性强

事件:近日公司公布2018 年半年报,公司1-6 月收入约50.2 亿元、同比增长23.1%;归母净利润约12.7 亿元、同比增长25.9%;EPS 约0.36 元;扣非归母净利润约12.7 亿元、同比增长30.1%。其中公司第2 季度收入约25.2 亿元、同比增长13.8%;归母净利润约6.5 亿元、同比增长21.3%。
    点评:
    产能释放助力销量提升,均价提升带动玻纤及制品毛利率同比略升。
    1)2018H1 公司积极优化产品和客户结构,2 季度江西九江12 万吨新建生产线产能顺利释放,同时20 万吨(原7+8 万吨池窑)生产线冷修扩建顺利完成(分别于5 月初和5 月底点火),产能发挥助力玻纤销量增长,18H1 公司玻纤及制品收入约48.3 亿元、同比增长20.8%;公司年初对全系列产品上调价格,驱动18H1 产品均价涨幅(我们预计约2%~3%)超过成本提升幅度,玻纤及制品毛利率约47.0%、同比提升0.1pct,创历史新高。
    2)除玻纤及制品业务外,公司其他业务收入约1.9 亿元、同比增长136%,毛利率约9.0%、同比降4.3pct,受此影响公司综合毛利率同比略降0.7pct、至约45.6%。
    3)分区域来看,公司18H1 国内、国外收入分别同比增长29.9%、16.5%;毛利率分别约45.0%、46.4%,分别同比-0.2pct、-1.6pct。
    期间费用率继续下降,盈利水平创新高。
    1)公司18H1 期间费用(税金、三费、资产减值损失)率约15.6%、同比-2.1pct, 主因管理费用率、财务费用率分别-1.1pct、-1.2pct,分别主要系销量提升摊薄费用、汇兑收益增加和利息收益减少。
    2)公司18H1 净利润率约25.4%、同比+0.5pct,盈利水平继续创新高。
    公司作为全球玻纤龙头,中期业绩增长确定性强。
    1)预计玻纤行业2018H2 新增产能有序,环保有望导致低端产能进一步退出, 龙头企业份额有望持续提升。
    2)后续公司有望凭借稳健的量增(我们预计2018~2020 年有效产能同比增长10%、23%、14%)、产品的高端化、海外产能占比的提升实现稳定增长:
    A、国内方面,公司江西12 万吨生产线已在2018 年1 季度末投产,7+8 万吨线相继在2018Q2 扩产完成。桐乡本部30 万吨智能制造基地1 期(15 万吨)已于2017 年9 月开工建设,公司预计将于2018 年4 季度投产。前期公司公告新增投资86 亿元用于建设15 万吨玻纤纱、18 万吨电子纱配套8 亿平米电子布产能,分别将在2019~2022 年逐步投产,其中细纱1 期6 万吨将于2019 年1 季度投产。成都25 万吨搬迁项目(扩产3 万吨)2018H2 开工建设,计划2020H1 完成整体搬迁。
    B、国外方面,埃及3 条生产线20 万吨已满负荷运转,公司预计美国8 万吨生产线于2019 年1 季度投产,同时公司计划在印度新建10 万吨生产线,预计建设期2 年,将根据市场情况择机启动建设。
    公司实际控制人中建材集团为央企改革试点单位,我们预计旗下同类资产存在合作可能。作为央企改革试点单位,公司后续激励机制、集团内部资源整合等方面动作值得期待,集团旗下玻纤、风电叶片同类资产合计国内市占率均接近50%,我们预计后续公司和中材科技两者合作有望大幅改善行业竞争格局。
    维持“优于大市”评级。玻纤供需情况良好,公司库存处于历史较低水平。近期市场担忧全球经济减速、贸易战等因素对行业产生影响,但实际影响短期比较有限,中长期公司有望凭借产品结构升级、新建产能发挥、国际化获得稳健增长。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别约0.77、0.96、1.11 元,给予2018 年PE 16~18 倍,合理价值区间12.32~13.86 元。
    风险提示。玻纤价格下滑,海外项目进度低于预期,国企改革低于预期。

烽火通信公司半年报:强化股权激励,蓄力5G,发展呈现新格局

事件:8月18日公司发布2018年半年报,上半年公司营收111.94亿元(+15.14%),归母净利润4.67亿元(+3.87%),扣非归母净利润4.56亿元(+6.64%)。
    经营稳步增长,综合实力不断提升。上半年公司收入、净利润实现稳步增长。报告期内公司进一步加强5G、智慧城市等战略方向投入,研发支出11.37亿元,同比增长14.54%,占收入比例约为10.16%。与此同时公司以创新为驱动,在超宽接入、网络重构、家庭组网、智慧物联等方面前瞻储备,综合实力不断提升。
    股权激励出炉,集团合并夯实长远发展基础。5月21日公司公告推出大规模股权激励方案(5800万股,占总股本5.207%;1728人,员工占比约为12.75%),激励力度和范围进一步扩大。2007年至今,在有效的股权激励下公司收入复合增速24.53%,净利润复合增速22.78%,并成长为国内光通信行业龙头。7月20日,筹备已久的中国信息通信科技集团有限公司在武汉揭牌运营,中国信科将围绕5G技术和产业发展,打造信息通信产业国家队。我们认为股权激励的出炉和控股股东层面的合并有望为烽火通信的发展进一步注入长期动力。
    运营商招标提速,信息消费升级5G发展可期。近年来我国移动互联网使用量快速增长,国内运营商宽带建设需求不断提升,6月份以来运营商集采结果密集出炉,我们认为伴随运营商集采推进,光通信企业下半年业绩有望得到快速提升。8月10日,工信部官网发布《扩大和升级信息消费三年行动计划(2018-2020年)》的通知,明确提出信息消费升级是深化供给侧结构性改革的重要抓手,到2020年98%行政村实现光纤直达和4G网络覆盖,确保启动5G商用。在国家大力推动下,我们认为5G建设进度也有望进一步加快。
    盈利预测。目前烽火通信内部股权激励已获得国资委批复、大股东层面集团整合已经落地,公司的发展活力有望被全面激发。与此同时,伴随着下半年光通信需求提速和未来以5G为代表的信息基础升级需求的不断提升,公司的发展有望步入崭新阶段。我们预计公司2018-2020年归母净利润为10.30亿元,13.91亿元,18.57亿元;对应EPS分别为0.92元、1.25元和1.67元。考虑行业内光通信需求持续旺盛、5G大规模投资开启时间渐近(2019年预商用),公司综合受益程度明显;给予2018年动态PE35-45倍,对应合理价值区间32.20元-41.40元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。ICT业务发展低于预期,中美贸易战升级影响。

家家悦公司半年报:2q18收入增17%归母净利增43%超预期,预计下半年展店提速

公司8月15日发布2018半年报。2018上半年实现收入62.27亿元,同比增长11.84%;利润总额2.43亿元,同比增长29.23%;归母净利润1.94亿元,同比增长35.63%,扣非净利润1.85亿元,同比增长29.2%。扣非后EPS为0.40元;净资产收益率7.71%。报告期每股经营性现金流0.51元,与每股收益的比值为1.29。
    简评及投资建议。
    公司1H18收入62亿元增12%,归母净利1.9亿元增36%超市场预期;我们测算剔除青岛维客后1H18收入增8.1%,归母净利增38.6%,其中2Q18剔除后收入增10.8%,归母净利增49%提速明显,主要得益于公司优秀且稳定的同店增长、展店逐季加快,及经营效率提升等。1H18同店增3.87%,估计7月4%+延续靓丽,在消费走弱和市场不佳背景下,其收入&利润双双走强,难能可贵。
    1. 2018上半年新增门店37家,其中并入青岛维客9家,新开28家。关店10家,其中经营未达预期5家、搬迁3家、拆迁合同终止2家,从而2018上半年净增27家门店,截至2018年6月,门店总数707家(5家同时含自有+租赁重复统计,否则为702家),其中胶东地区615家,占比87%,非胶东地区92家,占比13%;大卖场102家、社区综合超市295家、农村综合超市236家、专业店53家(含宝宝悦41家、其他专业店12家)、百货店13家、便利店8家;合计面积174.5万平米,自有物业23.8万平米占比13.66%。
    2. 1H18收入增长11.84%,测算剔除青岛维客后增8.1%;主营毛利率增0.37个百分点。1Q/2Q收入各增长7.54%、16.97%,青岛维客3月1日-6月30日期间收入2.08亿元,测算剔除青岛维客后2Q收入增10.8%。1H18同店增长3.87%,其中大卖场增3.6%、综合超市增4.53%、便利店增3.63%、百货店降4.02%、专业店降1.03%。1H18主营商业毛利率增加0.37个百分点至17.22%,因毛利率较高的其他业务收入增长14.57%,带动综合毛利率增加0.57个百分点至21.47%。
    分地区,胶东地区收入增长11.4%至51.39亿元,占主营收入88.6%,毛利率增加0.33个百分点至17.29%;山东其他地区收入增长13.52% 至6.61亿元,占主营收入比11.4%,毛利率同比增加0.66个百分点至16.71%,山东其他地区与胶东地区的毛利率差距同比缩小了至0.34个百分点。 分品类,生鲜收入增长17.21%至25.76亿元,毛利率增加0.17个百分点至15.47%,我们估计可能与门店改造以及合伙人制的推行等有关;食品化洗收入增长8.9%至27.52亿元,毛利率增加0.84个百分点至18.17%;百货收入增长0.32%至4.71亿元,毛利率减少0.33个百分点至21.23%。
    分业态,大卖场收入增长19.26%至26.25亿元,毛利率略降0.09个百分点至17.63%;综合超市收入增长6.19%至29.67亿元,毛利率增加0.71个百分点至17.17%;百货收入降低4.02%至7463万元,毛利率增加0.28个百分点至11.33%;专业店收入增长8.02%至1.24亿元,毛利率减少0.53个百分点至12.79%;便利店收入增长25.62%至916万元,毛利率增加1.7个百分点至22.55%。
    3. 销管费用率增加0.14个百分点,财务收益略降45万元。公司2018上半年销售费用率同比减少0.26个百分点至15.37%;管理费用率同比增加0.4个百分点至2.25%,主因将商品损耗从营业成本重分类至管理费用列示,2018上半年商品损耗约为1889万元。财务收益略降45万元至2382万元,整体期间费用率增加0.19个百分点至17.24%。
    4. 收入增长叠加毛利率提升,营业利润增长29.5%。营业外净收入变化不大,利润总额增长29.23%至2.43亿元;此外,有效税率减少1.36个百分点至22.67%,少数股东损益减少584万元,最终归母净利润增长35.63%至1.94亿元,扣非净利润增长29.2%至1.85亿元,其中青岛维客3月1日-6月30日期间净利润-828万元(公司持股51%),测算剔除青岛维客后1H18归母净利增长38.59%,2Q大增49.03%。
    5.持续推进合伙人制与物流建设
    (1)西部地区新增56家合伙人试点门店。2018年4月份开始在西部地区新增56家门店,进一步推广合伙人机制,截至1H2018合伙人试点总门店89家,有利于释放内部经营效率,提升公司经营业绩。
    (2)烟台物流园和莱芜生鲜加工中心有望于2018-19年投入使用。①烟台物流园:预计2018年底前一期约5.8万平米的物流中心完工初步投入使用,二期生鲜加工中心及综合楼预计2019年下半年完工投入使用。②莱芜生鲜加工中心:预计2018年底前部分投入使用,2019年下半年整体完工投入使用
    (3)新开38家智慧微型超市,创新技术应用。2018上半年试点新开以无人智能售货机为主体的智慧微型超市38个,在门店中进一步推广移动支付、自助收款、人脸识别等新的技术手段,提升顾客的消费体验,为顾客提供更加高效便捷的服务。
    维持对公司的判断。①胶东龙头,资质优:公司在生鲜、采购、物流、流程管控等方面具备行业领先水平,优秀的供应链与密集的网点强化竞争壁垒;②2018年起有望加速扩张,我们判断,预计2018年开始加速完善山东省内布局(重资产为主),全年新开店超100家,未来不排除走向全国(或以轻资产的合作模式),成长空间广阔;③高管持股+合伙人制度激励充分:中高层员工在上市公司层面普遍持股,截至1H2018已在89家门店中推行合伙人制度,调动全员积极性,有望进一步提升经营效益;④积极布局新零售:公司投资新零售创新基金(目标规模5亿),重点围绕新零售和技术、新消费、新连锁等布局性战略投资;2018年推出智慧微型超市。
    更新盈利预测。预计2018-2020年归母净利润各3.87亿元、4.86亿元、6.18亿元,同比增长29.85%、25.51%、27.06%;当前101亿市值对应2018-19年PE26.1倍、20.8倍,对应PS各0.76倍、0.63倍。考虑到公司2018年步入加速成长期,具有优秀核心竞争力、战略目标及机制等,给以1-1.2倍PS,对应合理市值区间133亿-160亿元,合理价值区间28.45-34.15元,此区间对应公司2018年PE为34.4-41.3倍,对比可比公司永辉超市(34x)和步步高(43x)等估值合理,给予“优于大市”的投资评级。
    风险提示。开店速度低于预期;新店培育期拉长;电商渠道分流;区域竞争加剧。

先达股份公司研究报告:烯草酮、异噁草松等除草剂龙头企业

烯草酮、异噁草松龙头企业。先达股份主要从事安全、高效、低毒、环境友好型除草剂的研发、生产和销售,同时兼营杀菌剂、医药及医药中间体。目前烯草酮产量位居全国第一,异噁草松产量位居全国第二。2015-2017年公司营收分别为8.04亿元、8.66亿元和11.19亿元,同比增长-2.35%、7.74%和29.25%。同期归母净利润分别为9874.11万元、9822.68万元和11010.65万元,同比增长-16.97%、-0.52%和12.09%。近几年公司综合毛利率基本稳定在30%左右,盈利能力稳定。
    除草剂、杀菌剂行业现状和竞争对手情况。从全球农药市场销售结构来看,除草剂在目前占有全球最大的农药市场份额。智研咨询数据显示,在2015年,全球除草剂销售额占到了全球农药销售额的42%,杀虫剂和杀菌剂占比位列2、3名,占比分别为28%和27%。公司主要竞争对手有江苏常隆化工,江苏长青农化,沈阳科创,华邦健康,联化科技等。
    除草剂营收占比逐年增加,海外市场占比七成。公司主营业务收入主要来源于除草剂产品。2012-2017年,除草剂营收从4.14亿元增长到10.00亿元,复合增速为19.28%;营收占比从74.68%上升到89.41%。2012-2017年,海外市场营收占比一直稳定在70%左右,这得益于与重要海外客户一直维持的良好合作关系。
    异噁草松项目投产,募投项目变更。“1500吨异噁草松项目”在2018年建成投产,打破了异噁草松产能的瓶颈。2018年6月8日,公司拟将“年产1000吨烯草酮项目”以及“年产9000吨综合制剂车间及研发中心”变更为“年产6000吨原药、10000吨制剂项目”,项目计划总投资76864万元,预计项目在2020年全部建设完成后预计实现销售收入152895万元,年净利润19514万元,投资利润率预计将达到32.75%。
    盈利预测与估值空间。我们预计公司2018-2020年的净利润分别为1.90亿元、2.29亿元、2.90亿元,对应的EPS分别为1.70元、2.04元和2.59元,给予公司2018年14-17倍PE,对应合理价值区间23.80-28.90元,首次覆盖给予中性评级。
    风险提示。产品销售不达预期、原材料价格波动风险、募投项目进展低于预期。

江山欧派公司半年报:二季度盈利回升,产能建设持续推进

第二季度盈利开始回升。18年上半年公司实现营业收入、归属上市公司股东净利润和归属上市公司股东扣非净利润分别为4.81亿元、0.58亿元和0.49亿元,同比变动13.81%、-2.91%和-6.55%。其中,第二季度公司分别实现营业收入、归属上市公司股东净利润和归属上市公司股东扣非净利润2.81亿元、0.48亿元和0.41亿元,同比变动率为16.43%,20.38%和20.65%。工程端快速放量,收入增长主要来源于工程端的增长。第二季度利润增速高于收入主要是毛利率水平上升,2018Q2毛利率为38.35%,高于2017Q2的30.48%水平。
    产能建设稳步推进奠定长期成长基础。工程端客户需求量大,公司产能建设持续推进,中报披露年产30万套实木复合门项目已经完成,年产20.5万件定制柜类项目和兰考年产60万套实木复合门项目建设进度分别为45%和。
    大行业小公司,下游房企集中度提升带动上游洗牌,公司和恒大、万科等龙头建立合作。近年来我们可以看到,房地产企业集中度不断提升,比如TOP10销售额占比从10年10%提升到现在20%左右。龙头房地产企业精装修比例高,带动木门行业由分散走向集中。作为国内首家木门上市企业,公司零售端经销商渠道不断完善,建立覆盖全国31个省区销售网络;工程端与恒大、万科等地产龙头形成合作,其中恒大承诺在2017-2019年期间采购总额不少于10亿元,2017-2021年意向采购总金额约20亿元,2017年公司与恒大发生含税收入2.38亿元。
    盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为2.16元,2.77元和3.13元。可比公司18年平均预测PE为20.8倍,给予公司18年15-18倍预测,合理价值区间为32.40-38.88元,“优于大市”评级。
    风险提示。地产销量下滑风险,产能投放不及预期风险。

梅花生物公司半年报:氨基酸价格下跌影响业绩增速,小品种氨基酸相继发力

1H2018实现扣非后净利润4.18亿元,同比下滑18.18%。公司公告1H2018实现营收62.88亿元,同比增长12.16%;实现归母净利润4.70亿元,同比下滑24.31%;实现扣非后归母净利润4.18亿元,同比下滑18.18%;实现EPS0.15元/股。以此测算2Q2018公司实现营收30.81亿元,同比增长7.48%;实现归母净利润2.22亿元,同比下滑20.53%;实现扣非后归母净利润2.06亿元,同比下滑9.38%。
    氨基酸行业产能陆续释放,产品价格降幅显著。公司主营产品赖氨酸和苏氨酸今年以来国内均有新增产能陆续释放,而下游生猪养殖亏损严重,需求持续低迷,导致产品价格较去年同期降幅显著。根据公司公告,1H2018公司主营产品98%赖氨酸平均价格较去年同期下滑5%,70%赖氨酸价格同比下降17%;而另一主营产品苏氨酸报告期内价格同比降低2%,环比下降19%。我们认为苏氨酸和赖氨酸产品价格显著下降,是造成公司利润下滑的重要原因。
    味精价格底部企稳,7月以来价格大涨将增厚三季度业绩。报告期内二季度环保“回头看”导致企业内部分产能关停,味精价格开始逐步攀升,根据公司公告1H2018味精均价较去年同期上涨5%左右。进入6月后,味精行业整体开工率降至50%以下,产品价格开始一路走高。根据我们跟踪的卓创价格数据,截至2018年8月10日,味精价格为8780元/吨,较6月1日6800元/吨上涨29%;味精玉米价差为5357元/吨,较6月1日3272元/吨上涨64%。公司目前拥有70万吨味精产能,根据我们测算,味精价差每上涨1000元/吨,公司净利润有望增厚5.1亿元。
    小品种氨基酸价格坚挺,给公司提供稳定业绩增量。报告期内,公司多产品均衡发展优势凸显,呈味核苷酸二钠、黄原胶及小品种氨基酸在公司主要产品价格不振的情况下继续确保了利润维持稳定。1H2018公司黄原胶产能达到5万吨,实现销量增长约50%,产品价格上涨约20%。核苷酸价格一路走高,市场报价涨至9-10万元/吨,较年初上涨30%左右,该产品收入增长近61%。公司目前拥有1万吨核苷酸产能,根据我们测算,核苷酸价差每上涨1万元/吨,公司净利润有望增厚0.73亿元。
    盈利预测与估值区间。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.36、0.40、0.42元/股,结合可比公司估值,谨慎给予2018年17-20倍PE,对应合理价值区间6.12-7.2元,维持优于大市评级。
    风险提示。氨基酸价格继续下跌、味精价格下跌。

吉比特公司半年报:《问道》营销费用率下降,雷霆平台快速成长

Q2营业收入及净利润增加,销售费用占比大幅下降。2018H1公司实现营业收入7.78亿元(同比+7.95%),归母净利润3.35亿元(同比+11.91%),扣非归母净利润3.03亿元(同比+2.36%)。其中,Q2实现营业收入3.98亿元(同比+15.64%,环比+4.62%),归母净利润1.81亿元(同比+33.93%,环比+17.96%),扣非归母净利润1.62亿元(同比+22.27%,环比+15.55%)。Q2营业收入同比和环比均增长主要系《问道手游》收入增加所致,归母净利润增长是由于《问道手游》进入成熟期,推广成本下降,Q2销售费用占营收比为6.29%,同比下降5.78个百分点,环比下降0.94个百分点。
    自主运营平台快速成长,运营效率持续提升。自主运营平台雷霆游戏通过影视剧产品植入、与直播平台或主播合作等各种方式对游戏进行有针对性的推广,使销售费用显著下降,运营效率持续提升。目前,雷霆游戏已形成了较为出色的游戏运营能力,运营的多款游戏获得良好的人气与口碑。报告期内,其运营的游戏《不思议迷宫》在iPhone游戏付费榜平均排名为第15名,累计注册用户数量超过1300万(截至2018年6月30日);《地下城堡2》在iPhone游戏付费榜平均排名为第33名。报告期内新发行的生存探险Roguelike手游《贪婪洞窟》及单机解密游戏《长生劫》均在iPhone游戏付费榜排名靠前。此外,探险Roguelike手游《贪婪洞窟2》、动作闯关游戏《永不言弃:黑洞》和MOBA手游《原力守护者》已经开启首测。公司还签约了优质运营储备产品,包括《TheEnchantedCave2(魔法洞穴2)》、《失落城堡》和《Turmoil》等。我们认为,随着雷霆游戏平台的成长和核心用户的沉淀,未来平台游戏推广效率将进一步上升。
    自研游戏表现稳定,持续加大研发费用投入。公司自研大型多人在线角色扮演游戏《问道手游》已经进入成熟期,能持续带来稳定收入。报告期内,《问道手游》在iPhone游戏畅销榜平均排名为第27名,最高至该榜单第11名,仍然保持较高热度。截至2018年6月30日,《问道手游》累计注册用户数量超过2500万。在已有产品持续带来收入的背景下,公司持续自主研发投入,目前有《奇葩战斗家》、《异化之地》、《探灵》等数款产品正在测试中。
    积极探索海外市场,发行流程逐步完善。公司从国内成熟上线产品开始,积极拓展海外业务,《问道手游》海外版及《地下城堡》海外版均已在2017年下半年上线运营。目前公司在海外已初步建立了较完善的发行流程。报告期内,《地下城堡2》海外版于3月份在除日韩外的国家和地区发布,上线后获得GooglePlay编辑精选推荐、GooglePlay全球推荐,取得较好的结果,随后于2018年8月8日在日本全面上线。我们认为,海外业务的开展有利于为老游戏提供新的土壤,激发游戏盈利潜能。
    投资:公司采用参股的方式投资有发展潜力的公司,不断寻找品质优良的投资标的,包括游戏研发商、游戏分发商及行业上下游企业等。2018H1公司及子公司对外股权投资3.98亿元,同比增长61.71%,标的包括Rayark、厦门真有趣等6家网络游戏研发和制作公司。Rayark为台湾地区知名游戏公司雷亚公司的母公司,雷亚游戏曾在苹果应用商店上线动作类游戏《Implosion(聚爆)》,获得全球一百多个国家和地区的精品推荐。我们认为,公司加大对游戏上下游产业的投资,有利于锁定优质游戏资源,为旗下游戏运营平台获取高质量游戏产品。
    盈利预测:我们认为公司旗下的《问道》系列产品运营周期长,玩家群体较为稳定,目前产品正处于成熟期,未来有望为公司提供持续稳定的流水和业绩。《不思议迷宫》、《地下城堡2》以及《贪婪洞窟》等轻度付费移动游戏,有望为公司带来一定流水增量。此外,公司新增海外业务,《地下城堡2》海外版试水取得不错的结果,未来海外业务的成长,可以给公司带来新的成长空间。我们预计2018-2020年EPS分别为9.33、11.78和13.36元/股。我们参考可比公司估值后,给予公司2018年18-20倍动态PE,对应目标价167.94-186.6元/股,给予公司优于大市评级。
    风险提示:《问道》系列手游流水下滑风险,新游戏流水不及预期风险,海外业务发展受阻风险。

伟明环保公司半年报:营收净利大幅增长,业绩扩张加速

2018H1归母净利同比增长52.21%。公司发布2018年半年报,实现营业收入7.40亿元,同比增加60.35%;归母净利润3.75亿元,同比增加52.21%;扣非归母净利3.68亿元,同比增加54.94%;基本每股收益0.55元;公司归母净利大增主要由于苍南伟明投入运营,以及设备销售及技术服务收入增加。公司上半年经营性活动产生的现金流为1.62亿元,同比下降10.41%。
    毛利率微降,费用管控良好。公司实现营业收入7.40 亿元,同比增加60.35%, 其中一季度营业收入3.22 亿元,同比增加52.56%;二季度营业收入4.18 亿元,同比增加66.93%。2018 年1-6 月份综合毛利率为61.99%,同比下降3.63pct。公司三费费率均有所下降。公司销售费用472万元,同比增加26.53%,主要源于差旅、招待以及运费的增加;销售费用率0.64%,同比下降0.17pct。管理费用4080万元,同比增加10.87%,管理费用率5.51%,同比下降2.46pct,管理费用上升主要因为公司研发支出及租赁费用增加;财务费用2290万元,同比下降9.07%,财务费用率3.09%,同比下降2.36pct,主要由于利息支出减少。
    在手项目稳步推进,后续订单储备充足,可转债获批提供资金保障。公司深耕垃圾焚烧运营领域,项目优质,毛利率高,并积极拓展渗滤液处理、餐厨垃圾处理及设备销售等高度协同的相关领域。公司在手项目稳步推进,产能利用率进一步提升。截至2018年6月30日,生活垃圾焚烧已投运项目处理总规模约为1.1万吨/日,生活垃圾入库量及上网电量稳步增长。公司稳定的运营质量支撑订单获取能力的提升。年初至今公司新签约项目未来预计将形成日处理规模4350吨,我们认为公司的新增订单将保障未来业绩高速增长。2018年7月,公司发行不超过6.7亿元可转债获证监会核准,我们认为可转债的顺利发行将为公司的项目建设提供充足的资金支持。
    盈利预测与估值。预计公司18、19年归属净利润分别为7.23亿元、9.59亿元,对应的EPS分别为1.05元、1.39元,参考可比公司估值,由于公司专注运营业务,毛利率及现金流水平显著优于竞争对手,并考虑公司处于业绩扩张期,在建产能稳步投产并有较强的拿单能力,新增订单充足,给予公司2018年28-30倍PE(对应PEG为0.65-0.70),对应的合理价值区间29.40-31.50元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。(1)项目建设进度不达预期;(2)垃圾焚烧项目的邻避现象;(3)行业竞争加剧,公司毛利率下降;(4)行业税收政策、价格政策变化。

众信旅游公司半年报:2q收入增18-1%,毛利率持续提升

众信旅游披露2018年中报:2018年上半年公司实现收入57.82亿元,同比增长14.6%;归母净利润1.38亿元,同比增长45.2%;扣非后1.16亿元,同比增长24%。单二季度收入33.18亿元,同比增长18.1%;归母净利润0.73亿元,同比增长60.9%;扣非后0.56亿元,同比增长26.9%。众信2Q18收入同比增长18%,较2Q17的15%和1Q18的10%均有所提速。分渠道看,1H18批发、零售、整合营销各44.41亿元、9亿元、3.3亿元,分别同比增长15%、17%、1%,批发和零售业务收入增速较去年同期均提速(1H17增速分别13%、7%);其他旅游收入主要是国内旅游收入,同比增长57%至1.06亿元主要来源于零售渠道的国内旅游业务,同比增幅近50%。
    盈利能力维持稳定。①毛利率受益于规模扩大和零售渠道加强提升显著。公司整体毛利率提升0.8pct 至11.12%,其中:零售业务毛利率提升显著,较2017年同期增长2.3pct 至17.3%,主要是公司推出特色旅游产品,零售产品毛利率得到提升。(1Q18毛利率12.4%,较1Q17提升1.3pct)②销售、管理、财务费用率6.6%、1.2%、0.2%,其中管理费用率持平,销售费用率增加0.6pct 主要是销售人员薪酬增加所致,我们预计全年增长趋势大概率维持但增幅随着收入规模扩大(三季度是旺季,利润率最高)有所降低。
    批零一体化进展顺利,客源地结构趋于平衡。
    (1)无论从门店数量还是收入利润来看,直营有进一步拓展。①截止2018年6月底门店已超过400家:
    直营和准直营门店分别152家和253家。②1H18零售渠道在收入和毛利润中占比分别15.5%、24.1%,同比各提升0.3和1.9百分比。
    (2)客源地趋于均衡。上半年公司非传统优势区域如东北、华中、华南、境外片区收入同比增速均高于20%。
    盈利预测与估值。基于谨慎原则判断2018-2020年收入增速维持15%,毛利率随着直营渠道推进及规模扩大将持续稳定提升各增0.8、0.5、0.5pct 至10.8%、11.3%、11.8%,销售、管理、财务费用率稳中略降,综合估算2018-2020年间归母净利各3.33、4.48、6.12亿元,对应EPS 各0.39、0.53、0.72元/股(暂不考虑收购竹园增发摊薄和业绩增厚影响)。参考历史PE 估值(TTM:30-50倍),考虑到公司是行业龙头未来增速有望高于行业平均,市占率持续提升背景下给予一定估值溢价(预计2018-2020归母净利润复合增速38%),给予2018年30-35倍PE,合理价值区间11.74~13.69元。
    风险提示。宏观经济下滑风险、汇率波动风险、地缘政治风险、直营门店扩张不达预期。

中集集团公司公告点评:车辆业务拟分拆上市,核心主业稳健增长

车辆业务拟分拆上市,业务整合有序推进。公司8 月9 日召开董事会,审议通过了车辆业务赴港上市议案,该议案需经股东大会批准后方能启动。此次车辆业务拟分拆上市事宜是公司继空港及物流自动化业务整体注入中集天达(00445.HK)后,主要业务板块的又一次资本运作。如果该议案顺利执行,公司将拥有中集安瑞科(能化业务)、中集天达(物流自动化、空港及消防业务)、中集车辆(车辆业务)三个独立的上市平台,我们认为此举将有利于各个业务板块借助资本市场发展壮大,进而提高公司的企业价值。
    美国经济表现强劲,车辆板块预计继续高增长。公司车辆板块2017 年营收195 亿元,同比增长33%,占公司总收入比为26%,车辆业务完成净利润10 亿元,同比增长33%,占公司净利润的32%。公司车辆业务已在中国、北美、欧洲及新兴市场建立了25 个生产基地,拥有1000 多个品种的装用车生产线,其60%以上的半挂车产品销售到美国、欧洲、日本、澳洲等国际主流市场。尽管经历了17 年的经济高增长,美国18 年2 季度GDP 同比增速依旧高达4.1%,7 月ISM 制造业指数为58.1,同比增加3.2%。我们认为海外市场的强劲复苏将有利于车辆业务的发展,18 年有望继续高增长。
    核心主业稳健增长。尽管中美贸易纠纷不断,但我们认为其对公司集装箱业务影响有限。首先,BDI 从1 月2 日的1230 上升到8 月8 日的1704,上涨39%,指向全球贸易18 年仍然在真实的复苏。其次,集装箱作为包装物,并不在美国对华加征关税的清单中。受益于LNG 消费量的激增,公司能化业务增长迅速。6 月29 日,中集安瑞科与中国天然气集团签订了总价值4.75 亿元的LNG 罐箱采购合同,我们认为公司能化板块18 年有望维持稳健增长。
    评级与估值。我们认为18 年公司集装箱业务维持稳健、能化业务释放弹性、车辆业务平稳增长,预计公司18-20 年归母净利润为28.35 亿元、35.58 亿元、43.86 亿元。考虑到公司能化业务进入景气周期释放向上弹性,我们给予公司18 年15-18 倍PE 估值,合理价值区间为14.25 元-17.10 元,“优于大市”评级。
    风险提示。箱价上涨,土地工转商放缓,海工风险。

华鲁恒升公司半年报:产品价格上涨,新建项目助力公司业绩持续增长

华鲁恒升发布2018年半年报。2018H1,华鲁恒升实现营业收入70.0亿元,同比+48.4%;实现归属母公司净利润16.8亿元,同比+208.0%;实现基本每股收益1.04元,加权平均净资产收益率16.59%。
    各项产品价格上涨,收入同比增加。2018H1,公司主要产品销售量基本与去年同期持平,但受益于产品价格上涨,各项产品的收入均同比增加,肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及中间品、多元醇以及其他产品收入同比分别增长21.8%、18.6%、9.5%、73.3%、27.4%和190.4%,其中醋酸及中间品和其他产品收入增加值分别占上半年收入增加值的23.7%和48.4%。 煤炭价格平稳,公司产品盈利性提高。2018H1,煤炭价格出现回落,上半年均价为602.8元/吨,同比下降0.4%,环比下降2.3%。煤炭是公司生产肥料、有机胺和醋酸的主要原料,在煤炭价格保持平稳,而产品价格上涨下,公司产品盈利性提高,上半年归母净利润大幅增加。 尿素价格上涨,上半年增加2.2亿左右收入。2018H1,公司肥料产量90.99万吨,销量78.77万吨,收入12.06亿元,同比增加2.16亿元,实现销售均价约为1531元/吨,较去年同期上涨248元/吨。
    醋酸及衍生品价格上涨,上半年增加5.4亿左右收入。2018H1,公司醋酸及衍生品产量31.78万吨,销售量30.83万吨,收入12.77亿元,同比增加5.40亿元,实现销售均价约为4142元/吨,较去年同期上涨1781元/吨。 做大做强煤化工产业,新建项目助力公司业绩增长。公司在2014年、2016年规划建设的项目自2017年下半年后陆续建成投产,新装置进一步降低合成气的原料煤和公用工程消耗,并采用更加先进的氨合成工艺和低能耗尿素工艺。这些项目有助于公司做大做强煤化工产业,促进公司未来业绩稳定增长。 乙二醇项目工程进度85%,预计2018年三季度试车。目前公司在建的50万吨/年乙二醇项目工程进度达85%,预计2018年第三季度试车。
    盈利预测与投资评级。公司依托低成本合成气以及尿素、醋酸、DMF、硝酸等多样化产品结构,业绩将稳定增长。我们预计华鲁恒升2018~2020年EPS分别为1.81、2.09、2.15元,按照2018年EPS以及10-13倍PE,对应合理价值区间18.10-23.53元,维持“优于大市”投资评级。
    风险提示:煤炭价格大幅上涨;产品价格大幅下降等。