扬帆新材公司研究报告:国内光引发剂细分龙头,募投项目增强竞争实力

公司是国内光引发剂907及巯基化合物细分行业龙头。公司主要从事光引发剂、巯基化合物及衍生物等精细化工材料生产和销售。截至2016年底,公司光引发剂产能2000吨/年,巯基化合物及其衍生物产能达2000吨/年。
    下游固化行业发展迅速,光引发剂需求量增加。光引发剂主要用于光固化材料中,光固化材料包括UV涂料、UV油墨、UV胶粘剂等。2016年光固化油墨产量5.04万吨,同比增长19.06%,市场规模24.16亿元,同比增长7.95%。光固化涂料方面,2016年产量达7.4万吨,市场规模达33亿元,同比增长9.13%。
    光引发剂行业集中度明显提高。从国际上看,光引发剂行业基本被巴斯夫、意大利Lamberti、IGMResins等大型跨国企业垄断,随着Lamberti被IGMResins兼并,全球光引发剂行业集中度进一步提高。国内方面,2011年光引发剂企业17家,2013年13家,2014年天津久日收购常州华钛后,集中程度进一步提高。我们认为随着国内对化工企业环保要求逐步严格,光引发剂行业有望进一步提高集中度。
    公司产业链优势明显。光引发剂行业公司大多外购中间体往下游加工,而扬帆新材是从基础化工原料生产关键中间材料茴香硫醚,再以茴香硫醚生产光引发剂907。公司自原材料开始进行严格成本控制,成本优势明显。同时中高端的光引发剂中有近三分之一的品种具备巯基化合物结构,公司凭借自产巯基化合物,产品开发优势明显。
    变更募投项目扩大光引发剂及巯基化合物产能。2018年4月27日,公司将募投项目实施地点变更为内蒙古阿拉善经济开发区,一期总投资不超过5亿元,主要用于建设2.9万吨光引发剂、医药中间体项目,包括生产TPO、184、1173等品种的光引发剂以及各类医药中间体。公司通过此次募投项目变更丰富了光引发剂种类,同时有望复制907产品的全产业链模式,从而奠定公司在光引发剂行业的龙头地位。
    盈利预测与投资评级。我们预计2018-2020年公司EPS分别为1.12、1.52、1.84元。参考同行业可比公司估值,我们认为合理估值区间为2019年20-25倍PE,对应合理价值区间为30.4-38元,首次覆盖,给予优于大市评级。
    风险提示。募投项目投产不及预期;环保力度不及预期;产品价格不及预期;下游需求不及预期。

贝瑞基因公司跟踪报告:2018年前三季度收入同增26.58%,归母净利润同增49.50%,规模效应明显

三季度收入和利润均维持了30%以上的同比增速,毛利率环比稳中有升。2018Q3单季公司实现营业收入3.84亿元,归母净利润9311万元,收入端与利润端增速基本匹配,均维持了30%以上的同比增速。公司毛利率环比逐步提升,2018年一季度、2018中报、2018年前三季度分别实现销售毛利率54.79%、56.66%、58.28%,环比增加1.87、1.62个百分点。我们预计公司毛利率的提升主要源于规模效应逐渐显现。
    国内NIPT 龙头企业,技术优势明显。公司在NIPT业务板块的发展上稳扎稳打,技术上依托Illumina的NextSeq CN500测序平台,可搭载高通量芯片和中通量芯片两种测序芯片。高通量芯片在进行NIPT测序时,一次性可以检测96个样本,在测序基因的读长、通量、数据质量等核心的技术参数上有明显优势。试剂方面,测序试剂主要与Illumina合作;作为盈利核心的NIPT建库试剂则应用了自主研发的EZ-PALO快速建库方法。公司以NIPT为起点,充分利用基因测序的技术优势,逐步拓展其业务深度与广度,我们看好公司未来的发展。
    肝癌早诊项目取得重大进展。2018年4月,子公司和瑞基因和国家肝癌科学中心联合开展的全国多中心、前瞻性肝癌极早期宇婧标志物筛查项目(以下简称“PreCar”项目)启动,和瑞基因依托cSMART技术和改良优化的PCR扩增子测序(tPAS)技术所开发的肿瘤液态活检产品处于行业领导地位,为肿瘤极早期筛查项目提供了坚实的技术基础。2018年9月,在CSCO大会上,课题组公布了PreCar项目先导试验的成果,数据显示,在特异性95%的情况下,肝癌检测灵敏度超过了90%;即使把特异性标准设置在99%,灵敏度也达到了87%,达到了全球领先水平。
    规模效应明显,销售费用明显下降。2018前三季度销售费用率17.95%,同比下降9.25个百分点,我们预计NIPT业务推广成熟,公司开始具有规模效应;管理费用率7.12%,同比下降2.24个百分点;财务费用率0.26%,同比上升0.53个百分点,主要系汇兑损益增加所致。
    盈利预测。预计2018-2020年EPS分别为0.92、1.20、1.56元。考虑到可比公司平均PE,我们看好其发展前景,给予2018年45X-50X的PE,对应合理价值区间为41.40-46.00元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。(1)现有业务不及预期风险;(2)新药开发的风险。

万里扬公司跟踪报告:签署框架协议,借力发展e-Axle

与日立汽车系统签署框架协议,共同发展e-Axle。公司与日立汽车系统株式会社(“简称日立汽车系统”)签署《合作框架协议书》,共同开发及销售符合中国市场e-Axle(新能源汽车驱动系统),其中公司主要负责产品组装生产、维持客户关系、市场开拓等工作,日立汽车系统负责电机电控研发生产,协议有效期为3年。新能源汽车是汽车发展趋势之一,公司目前深耕传统汽车变速箱,我们认为,与日立汽车系统合作,将充分结合公司客户优势和合作方研发优势,增强整体竞争力获取更大市场,同时共同合作也有利于降低成本,帮助公司获得长足发展。
    受下游景气度影响公司三季度业绩下滑。公司2018Q1-3实现营业收入、归属上市公司股东净利润和扣非后归属上市公司股东净利润分别为32.28亿元、3.68亿元和3.08亿元,分别同比下降14.33%、35.86%和35.77%。我们认为,下游行业增速下滑,根据wind数据,我国狭义乘用车零售销量从18年6月份开始连续4个月为负,7月、8月、9月分别同比减少5.9%、7.4%、13.2%,影响公司产品销量。在固定成本一定情况下销量减少进一步拖累毛利率水平,导致公司业绩下滑。
    预计2018全年归属母公司股东净利润在3.86亿元到5.14亿元区间。根据公司三季报披露,公司预计2018年归属上市公司股东净利润变动区间为38585.71万元到51447.62万元,变动幅度为-40%到-20%。
    “53211”战略持续推进。2017年公司新开发一家乘用车变速器客户,完成CVT和MT的多个汽车厂十几个车型的开发,并有多个车型搭载CVT25进行试验和标定。目前CVT25拥有年产能30万台,同时大力推进“年产130万台(套)自动变速器与新能源汽车驱动系统项目”建设。
    盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为0.37元,0.49元和0.61元。可比公司18年平均预测PE为14倍,我们认为,由于吉利搭载公司CVT25变速箱车型将上市,此次是吉利第一次搭载公司的CVT变速箱,若销量反馈好我们预计将会成功适配更多吉利车型,吉利作为国产龙头车企,体量大,公司成长空间打开,我们认为应较同行业给予一定溢价,给予公司18年18-19倍预测PE,合理价值区间为6.66-7.03元,“优于大市”评级。
    风险提示:下游汽车行业增速下滑,国际变速箱龙头加剧竞争,下游客户自行开发自动变速箱。

安图生物公司季报点评:收入、净利润继续高增长,期待新品放量

收入、净利润继续高增长。公司前三季度营业收入增长38.39%,归母净利润增长27.01%,高速增长主要因为磁微粒化学发光高增长叠加百奥泰康并表,分开来看: 免疫方面,据招股说明书,我们估计安图2016年末累计投放化学发光机器1500-1600台,年报披露17年新销售化学发光机器800台左右,同比增长50%+,存量2300-2400台,成熟机器单台产出超过30万元,我们预计今年新增化学发光机器900-1000台,我们估计前三季度磁微粒化学发光试剂收入增长45%左右。
    财务方面,前三季度销售毛利率、销售净利率为66.78%、30.70%,同比下滑0.86pp、2.30pp,主要因为生化试剂毛利率较低。销售费用率15.77%,同比提升0.11pp,管理费用率15.40%(含研发费用),同比上升0.85pp,研发费用1.44亿元,同比增长45.38%,财务费用0.19%,基本持平。
    管式化学发光持续放量我们预计未来3年收入增速40%+。国内化学发光高度景气,我们估计根据wind中新产业、安图的年报数据分析,2016-2017年国内化学发光市场规模增速超过20%,2016年磁微粒化学发光试剂收入约3.9亿元,同比增长约90%,根据仪器投放情况,我们估计2017年化学发光试剂收入同比增长超过50%。我们预计公司18-19年装机数1000台左右,磁微粒化学发光试剂收入增速40%+。
    收购优质生化企业流水线、质谱仪布局继续领先。我们认为流水线是IVD技术革新的方向和未来重要的增长点,流水线在国内从2012年起迅速发展,皆为外资垄断,主要为罗氏、贝克曼、西门子。研发流水线对IVD企业要求极高,需同时具备一流的免疫及生化诊断,放眼国内IVD企业,数量虽然众多,具备流水线研发能力的仅安图、新产业、迈瑞、迈克等少数企业。此外,公司近期推出了小型生化免疫流水线、质谱仪,我们认为可以打开新的增长空间。
    盈利预测及投资建议。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.38、1.80、2.31元,考虑公司未来3年高增长、公司壁垒高,参照可比公司估值,我们给予公司2018年40-50倍PE,6个月内合理价值区间55.32-69.15元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。化学发光设备投放不达预期、研发不达预期、新品放量不达预期、产品降价风险、两票制等行业政策变动风险。

永兴特钢公司季报点评:募投产线已取代原有轧线,电池级碳酸锂项目有望19Q1投产

2018年1-9月公司盈利3.30亿元,同比增27%,Q1-Q3分别盈利0.92、1.32、1.06亿元。公司公告了2018年三季报,报告期内公司实现营业收入36.36亿元,同比增24.40%;归母净利润3.30亿元,同比增26.81%;EPS为0.92元/股。18Q3公司营业收入12.08亿元,同比增25.09%,环比降5.42%;归母净利润1.06亿元,同比增13.47%,环比降19.35%;EPS为0.30元/股。公司预计2018年归母净利润同比增10%-40%,即3.87-4.92亿元。
    18Q3公司钢材产量环比降7.7%,吨钢净利环比降222元/吨。根据钢联数据,公司18Q3钢材产量6.92万吨,同比增11.44%,环比降7.72%。按产量计算,18Q3公司吨钢毛利2374元/吨(含非钢业务利润),环比降337元/吨;吨钢净利1538元/吨(含非钢业务利润),环比降222元/吨。
    公司18Q3年化ROE 12.93%,期末负债率18.63%。2018年前三季度,公司毛利率14.90%,同比增0.07pct.;净利率9.08%,同比增0.17pct.。18Q3毛利率13.60%,环比降2.32pct.;净利率8.81%,环比降1.52pct.。18Q3年化ROA10.26%,年化ROE12.93%;期末负债率18.63%,环比降4.05%
    公司募投的新产线已取代原有轧线。公司募投的“年产25万吨高品质不锈钢及特种合金棒线项目”已于2018年3月建成投产,目前已完全取代原有轧线,运行状况良好,运行负荷稳步提升,公司预计有望快速达产。
    核电厂海水系统N08367超级奥氏体不锈钢大口径无缝管研制成功,填补国内外空白。公司以创新驱动发展,2018年前三季度研发费用1.11亿元。2018年9月公司成功研制核电厂海水系统大口径N08367超级奥氏体不锈钢无缝管母材,填补国内外空白,并通过中国机械工业联合会组织的科技成果鉴定。
    公司预计年产1万吨电池级碳酸锂项目有望于2019年一季度投产。公司全资子公司永兴新能源正全力推进建设一期年产1 万吨电池级碳酸锂项目及上游配套项目120 万吨锂瓷石高效综合利用选矿厂,公司预计19Q1投产。
    盈利预测及投资评级。公司不锈钢长材主业稳步升级,新建电池级碳酸锂项目培育新的利润增长点,我们预计18/19/20年归母净利润为4.45/5.73/6.94亿元,EPS为1.24/1.59/1.93元,按10月24日收盘价12.74元计算PE分别为10.30x/8.00x/6.61x。参考可比公司,给予其2018年15-18倍PE,合理价值区间18.60-22.32元,给予“优于大市”投资评级。
    风险提示。募投项目及电池级碳酸锂项目效益不达预期。

华锦股份公司季报点评:毛利下滑、设备检修影响前三季度业绩

华锦股份发布2018年三季报。2018年前三季度,公司营业收入253.70亿元,同比+7.39%;归属于上市公司股东的净利润为10.59亿元,同比-13.88%。其中,2018Q3单季度归母净利润2.96亿元,同比-26.01%,环比-34.43%。
    设备大修和毛利率下滑影响前三季度业绩。公司上半年进行石化及配套装置三年一次的设备大修共有检修项目2809项、技改项目34项,大修历时30天。公司在年初安排检修时,预计大修期间影响公司销售收入约30亿元,多数大修是在上半年进行。2018H1,公司石化板块及精细化工板块营收占比达到94.7%,此次为期一个月的大修,不仅较去年同期增加了4.6亿元的维修费用,也一定程度上影响了公司上半年的经营活动。同时,原油价格上涨造成石化和沥青板块成本上涨,公司原油价格及石油制品、聚烯烃产品和丁二烯等产品的毛利率均有不同程度下降,其中2018H1丁二烯毛利率同比下滑8个百分点。环比来看,三季度国际布伦特原油均价75美元/桶,环比基本持平,相比二季度而言库存收益减少,因此三季度产品毛利率15.59%,环比下降7.37个百分点。
    资产减值损失进一步拖累三季度业绩。2018Q3,公司发生资产减值损失2.53亿元,同比增加1.89亿元,环比增加2.71亿元。资产减值损失增长幅度较大,主要由于公司三季度计提坏账准备增加。
    公司计划发行50亿公司债,优化财务结构。9月28日,公司获证监会批复核准公开发行不超过50亿元公司债。10月20日,公司发布2018年公开发行公司债券(第一期)募集说明书,拟发行不超过25亿元公司债用于偿还存量银行借款,其中基础发行规模10亿元,可超额配售不超过15亿元。本期债券期限5年期,票面利率询价区间为3.80%-5.00%。截止2018年9月底,公司流动比率1.07,速动比率0.75,我们认为公司债的发行有助于提高公司短期偿债能力,并获得较低成本的中长期资金,优化债务结构。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为14.2亿元、15.8亿元和16.0亿元,EPS分别为0.89、0.99、1.00元,2018年BPS为9.74元。参考可比公司估值水平,给予其2018年9-10倍PE,对应合理价值区间8.01-8.90元(2018年PB为0.8-0.9倍),给予“优于大市”评级。
    风险提示:国际原油价格下跌、石化产品盈利不及预期等。

海康威视公司季报点评:去库存成效显著,Q4增速有望回升

前三季度业绩增速20.20%,采取收缩战略最小化宏观风险:公司发布公告,2018年前三季度实现营收338.03亿元,同比增长21.90%;归母净利润为73.96亿元,同比增长20.20%,扣非后归母净利润为71.5亿元,同比增长19.0%。从单季度来看,公司Q3单季实现营收129.27亿元,同比增长14.58%;归母净利润为32.48亿元,同比增长13.53%;扣非后归母净利润为31.4亿元,同比增长11.5%。我们认为,Q3单季度业绩增速较低主要原因为,公司从Q2开始在国内外宏观不确定环境下采取了一系列主动收缩战略以最小化风险(国内渠道去库存,国外区域化发展)。公司给予全年业绩增速指引为10%-30%。
    国内去库存战略显著改善现金流,对Q3营收影响约为13亿:公司Q3单季度毛利率相比上半年提高了1.6pcts,达45.6%,继续维持较高水准。此外,公司前三季度经营活动产生的现金流净额为26.46亿元,同比增长2660.86%,其中Q3单季为4.27亿,同比增长109.33%。经营性现金流的高速增长主要来源于公司的国内渠道主动去库存战略,以加快渠道应收的回款,降低去杠杆背景下的坏账风险。公司去库存战略于今年Q2开启,按照我们的测算,去库存战略对于Q3单季度营业收入有约13亿的影响,如还原此影响,前三季度净利润增长约为23%(2018Q3销售商品收到的现金为139.06亿元,同比增长26.78%;如果按Q3销售收入增速14.58%测算,销售所得现金应为125.68亿,与实际销售现金差额约为13亿)。我们预期,公司渠道去库存战略完成后,整体国内业务营收有望回升。
    研发和销售继续投入,布局未来:报告期内,销售费用率同比提升1.7pcts至12.4%,主要源于海外销售网络的建设和国内渠道下沉;财务费用率同比下降1.9pcts 至-1.1%,主要受益于人民币贬值;三季度单季财务费用为-2.09亿元。公司上半年销售费用26.49亿,同比增长53.42%;而三季度单季销售费用15.27亿元,同比增速为23.76%,相比上半年水平有明显下降。我们预期,未来随着新产品研发以及销售网络建设的进程稳定,公司费用率有望继续优化。
    盈利预测与投资建议:我们认为,公司基于自身深厚技术积累,积极进行行业合作,有助于打开工业视觉市场新格局,进一步确立竞争优势。我们预计,公司2018-2020年EPS分别为1.20/1.45/1.83元。由于公司在安防监控领域的核心能力,及未来在AI、创新领域的拓展潜力,未来公司可望保持持续的竞争优势,给予同行业公司更高的估值溢价,给予公司2018年25-32倍PE,对应合理价值区间30.0-38.4元/股,维持“优于大市”评级。
    风险提示:AI产品进展低于预期的风险,行业增速低于预期的风险。

良信电器公司季报点评:收入平稳增长,毛利率继续提升

公司发布2018年三季报。2018前三季度,公司实现营收12.26亿元,同比增长10.52%,归母净利润2.20亿元,同比增长20.10%,扣非归母净利1.88亿元,同比增长24.35%。
    2018Q3单季度,公司营收4.24亿元,同比增长7.61%,归母净利0.94亿元,同比增长30.60%,扣非归母净利0.75亿元,同比增长19.05%。公司单三季度利润增速高于收入增速,主要源于:(1)毛利率同比提升2.4pct;(2)三季度收到政府补助,本期确认营业外收入约0.17亿元。此外,公司预计,2018全年,归母净利润同比增长0%-30%。
    毛利率继续提升。2018前三季度,公司综合毛利率达42.42%,同比提升2.97pct;2018Q3单季度毛利率43.49%,同比提升2.40pct,环比提升0.93pct。我们认为公司毛利率持续提升主要源于:公司极强的成本管控能力以及高端领域产品比例的逐步提升。
    研发持续高投入。公司作为中高端低压电器国产品牌翘楚,研发持续高投入,2018年前三季度研发费用0.95亿元,同比增长25.6%,研发费用率达7.8%,公司产品性能对标外资品牌,我们认为大部分领域已具备替代外资品牌的实力。
    深耕行业大客户。公司深耕行业大客户,与标杆客户合作关系稳定。此外,公司今年积极推进区域化专业分工,全国设8个大区,销售团队所覆盖的区域和客户范围更加明确,与对应区域的经销商之间的沟通与合作将更加顺畅。
    根据中报,上半年,公司在智能楼宇行业新签、续签二十余家战略合作客户;能源&基建领域,南方电网、多晶硅项目落地,实现大量采购;信息通讯领域,BAT开发取得持续进展,成功入围;电力电源领域,许继集团、南瑞集团等客户实现持续上量采购。
    我们预计,随着新客户的持续开发拓展,公司收入端有望维持较快增长。
    盈利预测与估值。我们预计公司2018-2020年归属母公司净利润为2.56亿元、3.14亿元、3.90亿元,对应EPS分别为0.33元、0.40元、0.50元。参考可比公司估值,给予公司2018年PE22-26X,合理价格区间7.26-8.58元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。(1)制造业景气度回落;(2)大客户开拓受阻;(3)产品在高端领域的渗透低于预期。
    合规提示:根据公司2018年2季报披露,海通证券自营(约定购回式证券交易专用证券账户)持有【002028思源电气】超过总股本1%。

东方雨虹公司季报点评:收入表现持续强势

市占率战略执行效果良好,收入端延续高增长。直销方面,公司继续在战略集采上与百强地产商加强合作,提升战略集采客户数量,同时持续挖潜单个客户防水材料供应比例;经销渠道方面,公司已经陆续成立3家合伙人子公司(浙江科技、浙江虹毅、浙江虹致),进一步加强了渠道经销的激励机制。我们预计前三季度公司发货量维持高速增长,18Q1~Q3公司收入增速分别约27.2%、31.8%、38.6%,增速在高基数下持续提升,品类扩充下,我们预计防水涂料增速高于卷材。
    价格提涨带动毛利率降幅收窄,期间费用率继续下降,3季度资产减值损失同比大幅下降。
    1)沥青等原料成本持续上升背景下,公司6月开始全线上调防水材料价格,部分对冲了成本上行压力,公司前三季度毛利率约36.6%,同比-3.3pct,其中18Q3单季毛利率约36.1%、分别同比、环比-2.9、-1.4pct,毛利率同比降幅连续5个季度持续收窄。
    2)收入快速增长继续摊薄费用率,前三季度公司期间费用率(税金、三费、资产减值损失)约24.6%、同比-1.5pct,其中销售、管理(包含研发费用)、财务费用率分别同比-0.5、-1.2、+0.4pct,预计管理费用下降主要系股权激励费用同比减少,其中18Q3期间费用率约22.0%、同比-1.0pct。18Q3公司资产减值损失同比大幅下降5733万元,对当季费用率下降贡献较大。
    3)前三季度公司净利润率12.0%、同比-0.7pct,其中Q3约13.5%、同比-1.4pct。
    经营性现金流净额流出减少,应收增长与收入匹配。前三季度公司收现比约103%、同比+2.2pct,付现比约102%、同比-26.4pct,付现比下降驱动经营性现金流净额表现改善。期末应收账款+票据+其他应收款(以履约保证金为主)约69.7亿元、同比+40%,相比上半年变化不大,符合其主攻开发商的业务特征。
    公司是最受益于开发商走向集中的装饰建材龙头,后续仍将有超越行业表现。地产新开工表现强于销售,后续公司需求端增长有支撑;开发商集中度提升、采购集中化、防水材料渠道及品牌属性提升利好龙头企业份额提升,公司是唯一龙头的行业地位稳固,市占率仍低,后续收入有望持续扩张。公司长期规划多品类(如已进入的砂浆、密封材料、保温材料、硅藻泥、装饰涂料等)发展,执行力强,看好其成为综合化学建材龙头的潜力。
    维持“优于大市”评级。近期公司实际控制人李卫国向员工发出增持公司股票倡议书,承诺若持有公司股票1年以上产生亏损部分由实际控制人全额承担,彰显其对企业未来发展信心;部分董事、高管亦于8~9月增持公司股份。前期公告拟回购部分公司股份用于后期实施员工持股计划,回购总金额3~10亿元,回购价格不超过22元/股,截止2018年9月30日公司已回购股份占总股本约1.57%(约3.5亿元)。我们预计公司2018-2020年EPS分别约1.06、1.28、1.54元,给予2018年PE 15~18倍,合理价值区间15.90~19.08元。
    风险提示。需求大幅下滑、原材料价格大幅上涨、新领域放量不达预期。

闰土股份公司季报点评:染料价格上涨带动公司业绩大幅增长

3Q2018实现归母净利润3.1亿元,同比增长30%。公司公告2018年前三季度实现营收50.51亿元,同比增长12.37%;实现归母净利润10.17亿元,同比增长58.71%;实现EPS0.88元/股。以此测算3Q2018实现营收16.41亿元,同比增长4.94%,实现归母净利润3.1亿元,同比增长30.07%。公司同时公告预计2018年实现归母净利润11.8-13.8亿元,同比增长26.22%-47.62%;即4Q2018预计实现归母净利润1.63-3.63亿元,同比增长-45%-23%。
    业绩增长主要系染料价格上涨所致。根据我们跟踪的卓创资讯价格数据,2018年以来公司主营产品分散染料和活性染料价格大幅上涨,从而促进公司业绩大幅增长。3Q2018分散染料均价为4.05万元/吨,较2Q2018环比上涨0.13万元/吨,较3Q2017同比上涨1.62万元/吨。3Q2018活性染料均价为3.23万元/吨,较2Q2018环比上涨0.38万元/吨,较3Q2017同比上涨0.77万元/吨。
    经营性现金流大幅增长,盈利质量突出。公司作为染料行业龙头企业,充分受益此轮价格上涨,盈利质量优异。3Q2018公司实现经营性现金流量净额3.55亿元,环比2Q2018增加0.55亿元,同比3Q2017增加1.13亿元。而2018年前三季度公司累计实现经营性现金流量净额7.84亿元,同比2017年增加3.24亿元,同比增长70%。
    苏北子公司已递交复产申请报告,后续产能有望逐渐开工。根据公司公告,江苏子公司明盛化工、远征化工和和利瑞科技自2018年上半年停产以来,根据国家相关环保法律法规以及处理标准和要求,并结合政府相关部门的整改意见,积极采取有效措施,对存在的问题逐一进行了整改。目前三家子公司的复产申请报告已经递交灌云县人民政府,公司正积极与政府部门沟通,争取早日恢复生产。
    盈利预测与估值区间。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.18、1.38、1.52元/股,结合可比公司估值,谨慎给予2018年9-10倍PE,对应合理价值区间10.62-11.8元,维持优于大市评级。
    风险提示。分散染料价格下跌、活性染料价格下跌。

天顺风能公司季报点评:毛利率环比复苏,Q4业绩有望触底回升

事件。公司10月23日发布2018年三季报,前三季度实现营业收入25.10亿元,同比增长10.37%,归母净利润3.58亿元,同比增长0.10%,每股收益0.20元;按单季度拆分,18Q3实现营业收入8.94亿元,同比下降13.22%,归母净利润1.16亿元,同比下降0.08%,每股收益0.07元。
    毛利率环比明显复苏,四季度业绩增速有望回升。根据中钢协中厚板价格,风塔主要原材料板材17年下半年以来进入涨价周期,导致公司最核心业务风塔毛利率下降,18年下半年以来钢材价格仍在高位,但是风塔企业对于原材料价格的上涨逐渐消化,公司18年Q1-Q3单季度综合毛利率分别为26.21%、28.90%、29.78%,环比呈现明显上升趋势;另一方面,18年前三季度净利润增速远低于收入增速,主要是受原材料价格同比上升所致,但17Q4板材价格已上涨至4300元/吨的较高水平,因此如果18Q4板材价格维持在目前水平4300-4400元/吨左右,相当于公司风塔业务成本端同比边际变化减弱,公司业绩增速有望触底回升。
    风电场业务稳定发展。根据公司半年报,上半年公司新增并网容量140MW,主要包括山东李村80MW、河南南阳60MW,累计装机容量达440MW;另外山东菏泽150MW有望年底前并网,届时累计装机量或将达600MW;此外公司今年下半年计划开工的项目达130MW,公司风电场业务处于稳定扩张期,风电场项目逐渐落地,有望成为公司新的业绩增长点。
    风电行业复苏逐渐验证。根据中电联数据,今年前8月风电新增并网量1026万KW,同比增长19%,前8个月风电利用小时数为1412小时,同比增加167小时;今年三北地区弃风好转令红6省变红3省,分散式风电市场启动,海上风电稳步增长都是行业需求的增量;展望19年,我们认为上述好转趋势仍有望延续,已核准项目为锁定上网电价也有望加快开工进程,行业景气复苏确定性加强。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2018-2020年净利润分别为5.5、7.3、9.1亿元,对应EPS分别为0.31、0.41、0.51元;参考同行业可比估值,按照2018年14-16PE,对应合理价值区间4.34-4.96元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。政策波动;竞争加剧;新技术替代;产品价格波动。

浙江美大公司季报点评:单季收入增速放缓,扩产项目继续推进

公司发布18年三季报,18Q1-3整体收入及归母净利增速分别为42.46%及36.87%。公司18Q1-3实现营业收入9.33亿元,同比增长42.46%,实现归母净利2.47亿元,同比增长36.87%;其中18Q3实现营业收入3.71亿元,同比增长31.45%,实现归母净利1.02亿元,同比增长24.52%。公司预告2018年全年公司归母净利润同比变动20%-40%。
    单季度收入增速放缓,投资收益影响季度盈利能力。公司Q3单季度收入同比增长达31.45%,较Q2单季度增速有所下降。我们预计公司前三季度集成灶业务收入规模达8.43亿元,同比增长42%;非集成灶业务收入规模0.90亿元,同比增长44%。Q3单季度毛利率同比下降2.16pct,达51.52%,受原材料影响毛利率有所下降,但较Q2相比下降幅度有所收窄。由于公司在新建扩产项目的持续投入,致使自身用于投资理财资金规模的减少,Q3单季度投资净收益下降,使得整体盈利能力有所下降,Q3单季度净利率达27.38%,同比下降1.52pct,而考虑经常性业务,公司Q3单季度扣非后净利润增长达40.28%。
    扩产项目继续推进,渠道拓展持续布局。公司110万台集成灶拓产项目继续推进,Q3新增投入达8100万元,累计投入已达2.82亿元,同时4.5亿可转债申请亦已获得核准批复。另一方面公司渠道拓展持续,与家电及家装渠道多个企业达成战略合作,渠道多元化持续推进。
    投资建议与盈利预测。受益于集成灶行业渗透率提升,公司自身成长逻辑强,营收及业绩两端高速增长持续,同时公司积极拓展产能维持自身先发优势。此外公司公告认购QeekaHome齐家网,有望在继续拓展多元化渠道的同时增厚整体业绩。我们预计公司18-20年EPS为0.63、0.81及1.01元,同比增长32.57%、28.96%及25.30%。参考可比公司,结合自身业务特殊性,给予公司20-25xPE,对应合理价值区间为12.60-15.75元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。终端需求不济,竞争格局恶化。

烽火通信公司季报点评:三季报稳步增长,发力5G发展提速

事件:10月20日公司发布三季报,前三季度公司营收174亿元(+15.5%),归母净利润6.3亿元(+5.8%);单三季度营收62亿元(+16.2%),归母净利润1.64亿元(+11.5%)。
    经营数据环比改善,运营商光通信招标提速发展更可期。上半年公司营收(+15.1%),净利润(+3.9%);单三季度收入(+16.2%)、归母净利润(+11.5%)增速进一步加快。伴随流量使用的不断提升,2018年下半年以来,国内运营商进一步加快光通信网络升级换代,10月15日中国联通开始启动京津冀ROADM实验网工程,中国联通全光网进程正在加快。
    研发持续高投入,研发费用加计抵扣所得税效果渐显。公司每年将收入的10%以上用于研究和开发核心/前瞻技术,前三季度公司研发费用17.5亿元(+16%);同时承担“新型超大容量全光交换网络构架及关键技术”、“超高速超大容量超长距离光纤传输”等多个国家863、973项目”等多个重大专项,进一步夯实“光通信专家”基础。受益于研发费用加计扣除新政(税前加计扣除比例由50%提高至75%),单3季度公司所得税费用989万元,相对17年同期(1722万元)明显减少,前三季度合计3294万(17年同期4896万元,18年上半年报表为2305万元)。
    5G三阶段测试进度喜人,中国信科打造5G国家队。7月份烽火科技合并大唐电信集团成立“中国信科”,9月底“PT”展中国信科展出了无线网、核心网、5G承载网的全网商用系统。同时,中国信科联合行业合作伙伴展出了多项5G典型创新应用,包括5G+虚拟实验室、全景直播等多项应用。并与华为、中兴等基本同步完成5GNSA及SA相关项目测试,我们认为集团无线侧补齐后有利上市公司在5G领域的综合实力增强,整体市场份额也有望获得提升。
    盈利预测。目前烽火通信内部股权激励已经授予、大股东层面集团整合已经落地,公司的发展活力有望被全面激发。与此同时,伴随着未来光通信需求提速和以5G为代表的信息基础升级需求的不断提升,公司的发展有望步入崭新阶段。我们预计公司2018-2020年归母净利润为9.24亿元,11.45亿元,15.26亿元;对应EPS分别为0.83元、1.03元和1.37元。考虑行业内光通信需求持续旺盛、5G大规模投资开启时间渐近,公司综合受益程度明显;给予2018年动态PE35-45倍,对应合理价值区间29.05元~37.35元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。ICT业务发展低于预期,中美贸易战升级影响。

通策医疗公司季报点评:暑期旺季业绩继续保持快速增长

“区域总院+分院”模式效果显著,营收、净利维持高增速。2018年前三季度,公司实现营业收入11.63亿元,同比增长33.71%;归母净利润2.75亿元,同比增长51.33%,维持了2018年上半年的增速水平。公司近年的成功扩张和稳步增长在不断验证“区域总院+分院”的发展模式,模式中区域总院平台对医生医疗服务技能、学术地位形成支撑,并在区域内形成品牌影响力,分院作为总院的“护城河”可将品牌影响力快速推开,实现医疗资源的优化及患者就诊便捷,在较短时间内积累客户资源、获取市场份额。这种“区域总院+分院”的模式,最大程度抵御了口腔医疗独特的手工业性质带来的管理和扩张的风险,使得口腔医院区域集团可以成为一种商业模式。
    省内依托杭口医生集团,启动“蒲公英计划”。“蒲公英计划”于2018年4月提出,6月正式启动,是由杭口集团在浙江省内的各县市区(不含杭州市主城区和宁波市主城区),联合各地有威望的口腔医生,投资建设杭州口腔医院分院的创业活动计划。公司通过给予医生一定股权的方式,将医生的利益与公司发展绑定,从而调动医生的积极性。我们认为这一举措为分院建设保证了口腔人才的供给。
    布局辅助生殖、眼科领域。除口腔医疗服务外,公司涉足未来市场空间潜力较大的辅助生殖与眼科领域,旗下昆明波恩生殖中心总体IVF治疗的成功率维持在较高的水平,2018年上半年总门诊量达28137人次,同比增长27%;与浙江大学、浙二眼科中心合作共建的的浙江大学眼科医院正在紧锣密鼓筹建中。
    费用基本保持平稳。2018Q1-3销售费用率0.68%,同比下降0.09个百分点;管理费用率11.52%,同比下降3.01个百分点;财务费用率1.61%,同比下降0.22个百分点,主要系报告期银行贷款利息支出增加所致。
    盈利预测。我们看好公司口腔主业发展、辅助生殖业务的广阔前景以及眼科业务的拓展。预计公司2018-2020年每股收益1.00元,1.34元,1.80元。由于公司2017-2019年净利润CAGR接近40%,略超行业平均CAGR,参考同行业可比公司估值水平和PEG水平,给予2018年55X-63XPE,对应合理价值区间为55-63元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。(1)医生集团建设不及预期;(2)市场竞争风险。

九阳股份公司季报点评:收入表现平稳,回购股份提振信心

公司发布18年三季报,18Q1-3实现收入及归母净利增速7.35%和5.68%。公司18Q1-3实现营业收入54.38亿元,同比增长7.35%,实现归母净利5.69亿元,同比增长5.68%;其中18Q3实现营业收入17.99亿元,同比增长0.08%,实现归母净利1.99亿元,同比增长12.28%。公司预告2018年全年公司归母净利润同比变动-20%-20%。
    Q3收入表现平稳,产品份额稳中有升,产品结构变动影响毛利率。根据18年前8月中怡康数据,在销量市场份额方面,公司豆浆机同比提升5pct至62%,搅拌机同比降2pct至38%、电饭煲同比提升了1pct至15%,其中豆浆机、搅拌机等食品加工领域品类公司市场份额稳居第一;均价方面,豆浆机、搅拌机、电饭煲分别同比提升了4%、25%、9%,公司“价值营销”战略效果明显。分渠道来看,我们估计公司线下收入有所增长(中怡康监测公司线下产品整体量价齐升)但线上收入有所下滑。盈利能力方面,由于单季度低毛利率产品占比提升导致公司整体18Q3毛利率降低了2.7pct至31.12%,公司继续投入研发使得18Q3管理费用率(包括研发)同比提升了0.65pct至7.52%,销售费用率同比降低0.86pct至14.23%,由于公司收购尚科宁家处于亏损使得少数股东权益大幅降低,最终公司净利率提升了1.2pct至11.07%。
    拟使用不少于4000万元自有资金回购股份。公司认为目前公司股价未能完全反应公司价值,拟使用不少于0.4亿元不超过0.8亿元自有资金回购股份,回购价格不超过20元/股,按照0.8亿元最高回购规模测算,预计回购股份为400万股,占公司目前总股本的0.52%。
    盈利预测及投资建议。长期来看,我们继续看好小家电行业的成长性及延展性,看好公司从豆浆机到品质小家电的品牌转型。公司前期实施股权激励,绑定公司及管理层利益,另外公司收购尚科宁家(中国)科技有限公司51%股权,未来拓展SharkNinja在中国地区业务,拓展国内的家居电器市场,多品类共同发展,我们预计2018-20年公司归母净利分别同比增长6%、11%,11%,EPS分别为0.95、1.06、1.17元,目前收盘价对应公司18年15倍PE,参考可比公司,给予公司18年18-20倍PE,对应合理价值区间为17.1-19元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。原材料价格变动,下游竞争激烈。

吉祥航空公司季报点评:投资收益贡献较大业绩增量、日本台风&地震影响经营,Q3整体业绩超预期

事件:吉祥航空发布2018三季报。2018年前三季度,公司实现营收111.1亿元/+14.8%,实现归母净利润14.3亿元/+15.3%,基本每股收益0.8元/股/+15.9%。其中Q3,公司营收、归母净利润增速分别为9.5%和31.9%。Q3归母净利润增速高于我们此前在《航空机场行业三季报前瞻:成本端承压,业绩分化加剧》中预测的17.4%。
    经营数据:2018Q3,公司ASK、RPK增速分别为5.9%、6.7%,其中国内线分别为11.6%、13.0%,国际线分别为-26.1%、-29.3%,地区线分别为17.6%、18.4%。2018前三季度ASK、RPK增速分别为10.8%、10.0%。
    收入端:前三季度公司净增飞机数量仅3架(每季度各1架),去年为9架,飞机引进速度明显放缓。吉祥航空主基地为上海,今年6-9月,上海地区严控时刻总量,不得新增,使得公司三季度ASK增速下滑,致公司Q3营收增速仅9.5%。同时,我们测算,日本线占公司国际线航班比例约为1/3,受9月日本台风&地震影响,国际线收益下滑,我们预计三季度公司客公里收益涨幅2.6%,低于上半年约6%的涨幅。
    成本端:18Q3公司营业成本增速14.9%。三季度布油均价已达75.84美元/桶,同比上升45.4%,航空煤油出厂价亦突破5000元/吨,达到燃油附加费起征点--Q3国内旅客每客10元,这大大降低了油价带来的成本压力。
    补贴、投资收益、资本开支:我们注意到,公司18Q3“其他收益”1.4亿元,同比增加1.3亿元,环比Q2增加0.6亿元,金额基本达上半年总和。而航空公司“其他收益”项主要为航空补贴,因此,我们判断公司增加了一些补贴航线的航班。公司Q3实现投资收益1.8亿元,主要是转让子公司华瑞租赁带来的收益,剔除这部分,公司Q3利润总额增速为11.1%。此外,公司拟参与东方航空A/H股定增。按照公司2017年报资本开支计划,18Q4、19、20年分别要引进6、15、22架飞机,我们认为未来需关注公司的融资需求。
    盈利预测与投资建议:预计公司2018-2020年EPS分别为0.82、1.15、1.49元,当前股价对应PE分别为13.3、9.5、7.4倍。且公司当前股价较员工持股价已倒挂33%,行业基本面随着供给收缩和票价放开向好。给与公司2018年18-20倍PE,对应合理价值区间14.76-16.4元,给与“优于大市”评级。
    风险提示:油价大幅上涨、补贴取消、地缘政治风险等。

中国巨石公司季报点评:新产线进展顺利,中长期增长确定性强

事件:近日公司公布2018 年3 季报,公司1-9 月收入约76.3 亿元、同比增长18.5%;归母净利润约19.1 亿元、同比增长23.3%;EPS 约0.55 元;扣非归母净利润约19.2 亿元、同比增长26.2%。其中公司第3 季度收入约26.1 亿元、同比增长10.6%;归母净利润约6.5 亿元、同比增长18.4%。
    点评:
    新增产量需待新一轮订单消化,高基数影响18Q3 收入增速。公司九江基地20 万吨(原7+8 万吨池窑)生产线冷修扩建分别于5 月初和5 月底点火(冷修停产期公司库存持续去化),但产量转化成为销量尚需时间,我们预计18Q3 销量增速略低于18H1;同时受到高基数影响(17Q3 收入增速为全年最高), 收入增速略有放缓,公司18Q1~Q3 收入增速分别约34.2%、13.8%、10.6%。我们预计随着年底公司新一轮订单落地,新增产量有望逐步得到消化。
    玻纤价格高低端分化,公司积极提升内部效率对冲原料成本上升影响。我们预计公司中高端领域(汽车轻量化、风电)供需良好,价格总体稳中有升; 低端产品价格受供给影响略有调整。公司通过生产线智能化改造等提升内部效率、降低能源单耗,对冲外部原料成本上升。前三季度公司毛利率约45.1%、同比-0.2pct;18Q3 毛利率约44.2%,分别同比、环比+0.6、-1.7pct。 期间费用率继续下降,盈利水平维持高位。
    1) 公司前三季度期间费用率约15.3%,同比下降2.2 个百分点,其中管理+研发、财务费用率分别同比-0.8、-1.8pct,第3 季度期间费用率分别同比、环比-2.5、-0.4pct,主要受益财务费用率下行。
    2) 受外汇远期合约损失影响,公司前三季度公允价值变动损益约-1975 万元, 同比-2514 万元。
    3) 前三季度公司净利润率约25.1%,同比提升约0.9 个百分点,其中第3 季度净利润率约24.7%,分别同比、环比+1.6、-1.1pct,盈利水平继续维持高位。
    公司作为全球玻纤龙头,中期业绩增长确定性强。
    1)预计玻纤行业2018H2 新增产能有序,环保有望带动低端产能退出对冲供给新增,龙头企业份额有望持续提升。
    2)后续公司有望凭借稳健的量增(我们预计2018~2020 年有效产能同比增长10%、23%、14%)、产品的高端化、海外产能占比的提升实现稳定增长:
    A、国内方面,公司江西12 万吨生产线已在2018 年1 季度末投产,7+8 万吨线相继在2018Q2 扩产完成。桐乡本部30 万吨智能制造基地1 期(15 万吨)已于2018 年8 月份点火。前期公司公告新增投资86 亿元用于建设15 万吨玻纤纱、18 万吨电子纱配套8 亿平米电子布产能,分别将在2019~2022 年逐步投产,其中细纱1 期6 万吨将于2019 年1 季度投产。成都25 万吨搬迁项目(扩产3 万吨)2018H2 开工建设,计划2020H1 完成整体搬迁。
    B、国外方面,埃及3 条生产线20 万吨已满负荷运转,美国8 万吨生产线预计于2019 年1 季度投产,同时公司计划在印度新建10 万吨生产线,预计建设期2 年,将根据市场情况择机启动建设。
    公司实际控制人中建材集团为央企改革试点单位,我们预计旗下同类资产存在合作可能。作为央企改革试点单位,公司后续激励机制、集团内部资源整合等方面动作值得期待,集团旗下玻纤、风电叶片同类资产合计国内市占率均接近50%,我们预计后续公司和中材科技两者合作有望大幅改善行业竞争格局。
    维持“优于大市”评级。玻纤供需情况良好,公司库存均处于历史较低水平。近期市场担忧全球经济减速、贸易战等因素对行业产生影响,但实际影响短期比较有限,中长期公司有望凭借产品结构升级、新建产能发挥、国际化获得稳健增长。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别约0.75、0.91、1.03 元,给予2018 年PE 16~18 倍,合理价值区间12.00~13.50 元。
    风险提示。玻纤价格下滑,海外项目进度低于预期,国企改革低于预期。

光迅科技公司季报点评:三季度业绩偏预告上限,行业需求提速

收入增长加快,毛利率回升。2018年上半年受运营商投资放缓,设备商需求疲弱等多方面因素影响,公司营收同比增长1.82%,归母净利润下滑18.94%,毛利率为16.88%。受益于海外及国内市场增长,光迅科技单三季度营收同比增长21%,归母净利润同比增长55%,毛利率为22.59%。在单季度各项指标快速改善背景下,公司前三季度收入、净利润等各项指标也明显改善。
    单季度净利润创记录,受益研发费用加计扣除新政。作为国内领先的光器件公司,光迅科技积极进行高速光芯片等研发投入。2017年公司研发投入4.07亿元(+18.0%),2018年前三季度研发费用2.83亿元(+12.9%)。受益于研发费用加计扣除新政(税前加计扣除比例由50% 提高至75%),前三季度公司所得税费用790万元,相对2017年同期3741万元大幅减少。单三季度公司实现归母净利润1.24亿元,为历年来单季度最高。
    行业需求提升,发展有望提速。伴随流量使用的不断提升,2018年下半年以来,国内运营商进一步加快光通信网络升级换代,10月15日中国联通开始启动京津冀ROADM实验网工程,中国联通全光网进程正在加快。与此同时,5G三阶段测试已经初步完成,5G建设浪潮有望逐步开启。目前公司股权激励的授予已经完成,高端芯片也正逐步突破,伴随着光通信需求的提升,公司发展有望进一步加速。
    给予“优于大市”评级。我们预计2018~2020年公司营收分别为54.13亿元、66.74亿元、78.82亿元,归属上市公司股东的净利为3.86亿元、5.13亿元、6.41亿元,EPS 分别为0.60元、0.79元、0.99元。在贸易战整体背景下,光迅科技作为国内唯一具备光芯片量产能力的上市公司,参考行业及历史估值水平,给予2018年PE区间45-48x,对应6个月合理价值区间26.82-28.61元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。国内需求不及预期,25G光芯片进展低于预期,贸易战影响。

红旗连锁公司季报点评:3Q18净利大增172%超预期,业绩环比再提速

红旗连锁10月19日发布2018三季报:2018年1-9月实现营业收入54.61亿元,同比增长4.72%;利润总额2.93亿元,同比增77.36%;归母净利润2.56亿元,同比增长88.6%,扣非净利润2.57亿元,同比增长89.05%。摊薄EPS为0.19元,净资产收益率10.46%,报告期每股经营性现金流净额0.31元。
    同时公司预计:2018年归属净利润同比增长50%-90%,即2.47亿元-3.13亿元,主因公司开源节流、提高人效、加强供应链整合等促使经营提效。
    简评及投资建议。
    前三季度实现收入54.61 亿元,同比增长4.72%,其中三季度收入增长3.52%, 估计主要得益于门店改造带来的收入改善;按公司官网统计,截至目前门店数已达2821 家,我们测算三季度净增约56 家。
    前三季度毛利率增加1.62 个百分点至28.97%,其中第三季度显著提升2.84 个百分点,我们预计主要与优化商品结构、加强精细化管理以及生鲜门店改造带来效率提升等有关;前三季度销售管理费用率略增0.34 个百分点,其中销售费用率增加0.35 个百分点、管理费用率减少0.01 个百分点;前三季度财务费用减少104 万元至1107 万元,财务费用率略减0.03 个百分点,最终期间费用率增加0.31 个百分点至23.93%。 收入增加及毛利率改善,驱动三季度归母净利润大增172%。因新网投资等大幅盈利,前三季度投资收益3707 万元(2017 年同期投资亏损2001 万元),其中3Q 单季实现1422 万元。收入端及毛利率的改动驱使三季度营业利润增154%, 较二季度的52%进一步提升;最终三季度归属净利润增长172%至1.01 亿元,业绩较一、二季度的38%、70%环比再提速,三季度扣非净利润增长172%,优于一、二季度(53%、60%),盈利逐季改善。剔除投资收益,我们测算1-3Q 主业净利同比增40%,其中3Q 单季同比增76%。
    对公司的判断。公司为四川便利店龙头,兼具成长与效率。(1)成长:①空间大:我们测算成都便利店市场空间超6800家,公司在成都便利店市占率高,可支撑公司未来5-6年快速成长。②成功并购经验:2015年收购红艳、互惠、乐山四海,至1H17整合完毕,我们认为当前时点公司仍具有较优整合力。(2)效率:①整合完毕内生提效:坪效、人效、净利率等2015-16年均为低点,2017年回升,2018年及其后有望延续;②打造生鲜+便利样本:公司计划2018年新改造150家生鲜店;③新网银行2018年以来显著盈利,我们认为新网银行有望为公司贡献可持续的投资收益。
    上调盈利预测。预计2018-2020年归母净利润各3.0亿元、3.8亿元、4.6亿元,同比增长81.9%、25.8%、21.5%,EPS各0.22元、0.28元、0.34元。考虑到公司“便利+生鲜”业态优,成长空间大,布局民营银行跨界金融行业,可享有一定估值溢价,给以2018年25-30倍PE(对应1-1.2倍PS),对应5.5-6.6元合理价值区间,维持“优于大市”的投资评级。
    风险提示。门店租金上涨;门店整合的不确定性以及大量开店后管理的复杂性;其他便利店的竞争。

冀东水泥公司季报点评:量价齐升,盈利继续改善

事件:近日公司公布2018 年三季度报告,按照调整后口径,公司1~9 月营业收入约221.2 亿元、同比增长约15.0%,归母净利润约14.1 亿元,同比增长约111.7%;扣非归母净利润约11.6 亿元,同比增长约244.7%;EPS 约1.05 元/ 股(2017 年前三季度约0.24 元/股)。 Q3 单季度实现营收约91.6 亿元,同比增长约15.6%,单季度归母净利润约6.6 亿元,同比增长约13.2%。
    点评:
    量价齐升,吨毛利提升至历史较高水平。
    1) 公司2018 年前三季度水泥熟料实现量价齐升的态势,销量约6975 万吨, 同比增长约3.6%,预计增速较H1 有所提升,我们测算2018 年H1 公司全口径吨收入约317 元/吨,同比提升约32 元/吨;
    2) 我们测算前三季度吨成本约219 元/吨,同比提升10 元/吨,受益于价格提升幅度更大,2018 年前三季度公司吨毛利约98 元/吨,同比提升约22 元/ 吨,当前吨毛利已提升至历史较高水平。
    管理费用增加拖累吨费用上升,减值损失减少,吨净利显著提升。
    1) 受国家错峰生产政策影响,停工费用增加以及环保支出和维修费用增加,公司2018 年前三季度吨管理费用增加5 元/吨,吨销售和财务费用同比持平, 吨期间费用同比增加约6 元/吨至64 元/吨;
    2) 2018 年1~9 月,公司资产减值损失约3149 万元,信用减值损失约2779 元,合计减值损失约5928 万元,较2017 年1~9 月的7921 万元的损失明显减少;
    3) 公司前三季度扣非吨净利约17 元/吨,较2017 年前三季度的5 元/吨大幅提升;2018 年前三季度吨归母净利约32 元/吨,同比大增16 元/吨(2017 年前三季度为16 元/吨)。
    重组完成,金隅集团、冀东水泥的协同效应有望进一步显现。公司与间接控股股东金隅集团分别以22 家、10 家子公司资产共同组建合资公司,组建完成后公司将拥有合资公司的控股权,成为金隅、冀东的水泥资产上市平台, 我们预计未来两者在京津冀区域的协同效应、定价权地位有望进一步提升。
    给予“优于大市”评级。水泥行业受环保高压影响(尤其是北方地区)、产能弹性收缩下的企业协同或成常态;长期来看, 雄安新区成立引发对京津冀中长期水泥需求增长空间的期待,区域供需仍有改善空间;与金隅集团的水泥资产整合完成后吨费用有下降可能。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别约1.08、1.28、1.43 元/股,给予公司2018 年PE 12~15 倍(对应PB 约1.5~1.9 倍),合理价值区间12.96~16.20 元。
    风险提示。京津冀区域景气回升低于预期;煤炭价格超预期上涨。

透景生命公司季报点评:仪器投放成效初显,三季度业绩有所恢复

事件: 10月18日,公司发布2018年三季报:2018年前三季度实现营业收入2.40亿元,同比增长23.53%,归母净利润9103万元,同比增长17.65%;扣非归母净利润7454万元,同比增长3.52%;实现基本EPS 1.00元。第三季度单季实现营业收入9942万元,同比增长32.19%,归母净利润3959万元,同比增长30.93%;扣非归母净利润为3351万元,同比增长13.68%;实现基本EPS0.44元。
    点评
    产品菜单丰富,技术平台多元化。公司产品线丰富,业务涵盖免疫检测、分子检测、生化检测三大领域。在肿瘤检测方面,公司应用流式荧光发光法和化学发光法两种技术平台开发试剂盒,截止2018年6月30日,共有肿瘤标志物检测产品(含校准品、质控品)70个,其中三类医疗器械42个,涉及20种肿瘤标志物,是国内肿瘤标志物最为齐全的公司之一。在HPV检测方面,公司分别基于流式荧光平台与实时荧光PCR平台开发了高危型HPV核酸检测试剂盒及“5+9”型与“2+12”型HPV分型检测试剂盒以满足不同患者的需求。
    多指标联检,高通量技术具有独特性。在免疫领域,公司基于流式荧光技术开发的多肿瘤标志物定量检测组合,可一次性检测12项肿瘤标志物,实现多肿标的快速联合检测;在分子诊断领域,该技术被应用于HPV核酸检测的高端产品,可一次性检测27个亚型。与传统的单指标检测化学发光法相比,流式荧光技术具有一次检测可检测多个指标、检测速度快、灵敏度和准确度高、重复性好、线性范围广等优点,在目前医疗资源紧张的情况下,可节约医生和患者的时间,显著提高体外诊断的效率。
    营收净利润增速回升,上半年仪器投放成效初显。公司2018Q3单季实现营收9942万元,同比增长32.19%;归母净利润3959万元,同比增长30.93%,与2018H1公司营收18.06%、归母净利9.13%的低增速相比有显著的提升。我们预计2018年上半年公司加大了体外诊断仪器的投放力度,三季度以来,在公司“仪器+试剂” 的销售模式下,试剂销量开始随设备投放稳步增长,我们预期业绩今年触底,明年恢复快速增长态势。
    报告期内,公司销售费用率28.82%,管理费用率6.39%,财务费用率-1.76%,公司销售费用同比增加29.17%,系销售团队扩张所致;管理费用同比增加132.50%,系股份支付成本分摊所致;财务费用同比减少21.12%,系利息收入增加。
    2018年因为多种因素利润端增速低于收入端,预计2019年收入和利润增长有望匹配。公司2017 年限制性股票激励计划实施后,公司中高层的管理层和核心的技术(业务)人员实现了直接持股,绑定了核心人员的利益,完善了公司的治理结构,有助于保障公司业绩持续稳健快速增长。2018年因限制性股票激励计划的实施新增400余万元的股份支付摊销、装机数量增多导致营销费用增长等因素,预计公司净利润增速小于营业收入的增速。我们预计随着新投放仪器产出提高以及新产品甲基化突变检测技术开发的人SHOX2、RASSF1A基因甲基化DNA检测试剂盒(PCR荧光法)在用于肺癌疑似人群的肺泡灌洗液细胞学检测的辅助检查的临床推广,2019年业绩收入和利润增长有望匹配。
    盈利预测。预计2018-2019年EPS分别为1.58、2.01、2.59元,参考可比公司,我们给予公司2018年30-35倍PE,对应合理价值区间为47.40-55.30元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。(1)市场竞争加剧。(2)高通量技术推广不达预期。

盛达矿业公司研究报告:收购金山矿业,行业底部持续布局

坐拥内蒙优质矿脉,矿山毛利率国内领先。公司目前在产矿山为控股子公司银都矿业所属的克什克腾旗拜仁达坝银多金属矿,以及全资子公司光大矿业、赤峰金都分别所属的克什克腾旗大地、十地银铅锌矿,年设计采选能力达150万吨。公司产品为含银铅精粉(银单独计价)和锌精粉。
    2017年公司铅锌银等金属产品产量为3.07万金属吨,银都矿业近年毛利率均保持在80%左右,利润率在70%左右,是已知国内上市公司中毛利率最高的矿山之一。盛达矿业2018年三季报营业收入14.84亿元,同比增长95.13%;归母净利2.53亿元,同比增长45.03%,业绩靓丽。
    三大矿山提供优质银铅锌资源。公司控股子公司银都矿业年采、选矿石90万吨,毛利率在有色金属行业上市公司名列前茅。公司旗下光大矿业30万吨选厂于2018年初全面投产运行,后续生产经营得到有效保障;赤峰金都30万吨选厂相关手续已办理完成,预计2018年10月底可试车投产,目前所采矿石仍采取委托加工方式处理。
    收购金山矿业,大幅提升银储量。2018年9月公司发布重大资产购买报告书草案,公告拟以现金和承担债务方式购买盛达集团持有的金山矿业67%股权,作价12.48亿元。金山矿业额仁陶勒盖矿区保有资源储量(121b+122b+333)矿石量1848.42万吨,银金属量3727.59吨,平均品位201.66g/t;金11.41吨,平均品位0.62g/t;锰42.03万吨,平均品位2.274%。
    目前银价处于历史低位。在近20年的波动范围内,金银比处于40-80的范围波动,当前的金银比约80,处于中枢上延。这也反应了两者价格处于底部。白银需求端最大的边际变量来自于银币的增量,由于我们看好在资产价格上行的背景下,白银金融属性不断激发。我们预计全球白银2018-2019年均处于供不应求状态,我们也看好白银价格因此提振。
    盈利预测与估值。公司主业夯实,资产注入增加公司的银铅锌资源储量,提升公司核心竞争力,未来业绩增厚可期。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.55、0.69和0.70元/股,参考可比公司估值水平,给予2018年17-18倍PE估值,对应合理价值区间9.35-9.90元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。国内经济下行导致铅锌需求下滑,新建产线投产进度不及预期。

莱克电气公司季报点评:收入表现平淡,汇率影响暂缓业绩高增

公司发布18年三季报,收入同比增长6%,归母净利同比增长23%。公司18年前三季度实现营业收入42.62亿元,同比增长5.88%,实现归母净利3.38亿元,同比增长23.37%,其中公司18Q3实现营业收入14.4亿元,同比下滑0.28%,实现归母净利1.34亿元,同比增长173.24%。
    收入增速平淡,汇率负面影响消除提升盈利能力。公司Q3收入增速略有下滑,我们推测公司内外销收入均与去年同期持平,其中内销方面由于竞争加剧我们推测公司内销自主品牌增长依旧存在压力。盈利能力方面,人民币贬值及产品结构优化带动公司18Q3毛利率同比升高了4.21pct至24.75%,由于加大宣传力度公司18Q3销售费用率同比提升了2.9pct至7.77%,公司管理费用率同比下降了2.66pct至4.53%,人民币贬值导致公司财务费用率大幅下降7.38pct至-3.18%,目前公司18Q3净利率已经逐步恢复至9.31%,同比提升了5.91pct,前期汇率因素对公司的负面影响已经逐步消除。
    内销多品牌多品类布局新品,全渠道共同发展。公司实施“LEXY莱克”、“Bewinch碧云泉”、“Jimmy莱克吉米”多品牌战略,吸尘器品类仍旧保持快速增长,空净、净水产品增速有所放缓。公司不断优化线下传统渠道门店,强化品牌定位,线上渠道方面,除了与天猫、京东、银行等渠道合作,公司目前已经与与小米达成战略合作,莱克吉米产品目前已经在“小米有品”平台进行销售,未来公司线上销售规模将进一步提升。
    盈利预测与投资建议。长期来看,我们看好无线吸尘器对传统吸尘器的替代以及公司新品类的拓展。受益于消费升级,公司凭借高端产品占有一定市场份额,我们认为公司未来内销占比有望进一步提升,带动公司盈利水平走高及提升外汇风险抵抗能力。我们预计公司2018年-2020年实现EPS1.28元、1.54元、1.83元,同比增长40%、21%、19%,目前收盘价对应公司18年PE为21倍,参考可比公司,给予公司18年22-25倍PE估值,对应合理目标价值区间为28.16-32元。“优于大市”评级。
    风险提示。人民币汇率因素影响公司短期业绩,自主品牌拓展不及预期。

梅花生物公司季报点评:味精价格大幅上涨,赖氨酸年底有望投产

3Q2018归母净利润同比增长245%。公司公告2018年前三季度实现营收93亿元,同比增长17.13%;实现归母净利润7.29亿元,同比增长4.89%;实现EPS0.23元/股。以此测算3Q2018实现营收30.12亿元,同比增长29%;实现归母净利润2.59亿元,同比增长245%。
    味精价格价差扩大是业绩增长主要原因。根据我们跟踪的卓创资讯数据,3Q2018味精均价为8497元/吨,较2Q2018环比上涨1632元/吨,较去年同期3Q2017同比上涨2100元/吨。而味精价差3Q2018均价为5053元/吨,较2Q2018环比上涨1697元/吨,较3Q2017同比上涨1921元/吨。公司目前拥有70万吨味精产能,根据我们测算,味精价差每上涨1000元/吨,公司净利润有望增厚5.1亿元。
    氨基酸价格仍在底部。根据我们跟踪的卓创资讯数据,3Q2018赖氨酸价格和价差均价分别为7927元/吨和3335元/吨,环比2Q2018分别下降199元/吨和113元/吨,同比3Q2017分别下降1117元/吨和1357元/吨。3Q2018苏氨酸价格和价差均价分别为8086元/吨和2346元/吨,环比2Q2018分别下降778元/吨和670元/吨,同比3Q2017分别下降3021元/吨和3321元/吨。氨基酸价格持续低迷,对公司业绩产生一定负面影响。
    40万吨赖氨酸产能有望在年底投产。公司在吉林省白城市建立了第三生产基地,报告期内白城基地的建设工作持续推进,一期将建成年产40万吨赖氨酸产能,目前项目建设进展顺利,计划在2018年四季度建成试车。我们认为产能投产后公司在赖氨酸行业的龙头地位将得到进一步提升,成本有望继续下降。
    盈利预测与估值区间。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.36、0.40、0.42元/股,结合可比公司估值,谨慎给予2018年17-20倍PE,对应合理价值区间6.12-7.2元,维持优于大市评级。
    风险提示。氨基酸价格继续下跌、味精价格下跌。

世茂股份公司研究报告:塑造一二线,核心商业地产龙头

世茂集团以四大组织架构驱动“四驾马车”打造中国城市营运商。世茂集团是以房地产开发为主的国际化企业集群,旗下拥有“世茂房地产(00813.HK)”及“世茂股份(600823.SH)”两家控股上市公司。近三十年来,世茂集团以房地产开发、酒店管理、商业运营、主题乐园、物业管理、创新业务为架构,战略布局全球近100个城市,拥有不同阶段的300余个地产项目,形成了多元并举的"可持续发展生态圈",世茂集团的创始人是实际控制人-许荣茂先生。
    公司是集团旗下综合商业地产平台。公司已发展成为国内商业地产的龙头企业。目前,公司直接控股股东是控股43.37%的峰盈国际,间接控股股东是世茂房地产(00813.HK,主要发展大型综合房地产项目),许荣茂先生间接控股比例合计40%。公司经历了2001年4月的借壳上市、2002年的转型综合地产、2009年5月定增注入商业地产、持续增长为商业地产龙头四个阶段。
    布局一二线核心城市,打造商业地产品牌。公司采取“以商业地产为主、多元业务为辅”的“租售并举”模式,涉及综合房地产开发与销售、商业物业管理与经营、多元投资,包括商业(商业地产和世茂广场)、住宅等多个业态。公司在全国20多个一二线城市运营大型商业综合体及住宅项目。2018年上半年,公司主营业务包括房产销售、房屋租赁、物业管理服务、酒店服务和院线业务等,其中前两项业务收入分别占比为94.3%、2.84%。2018年上半年,公司实现合同签约额160亿元,同比增长60 %。公司持有的经营性物业面积达到131万平。2018年上半年底,公司剔除预收款后的资产负债率为50.8%,净负债率为117.8%。截止2017年底,公司在建及拟建项目合计建面1157万平。截止2017年底,公司开发项目类型分为商业、商住综合、住宅,占比分别为45%、46%、9%。
    投资建议。布局一二线城市,打造商业地产龙头,给予“优于大市”评级。公司是世茂集团旗下重要的商业地产开发运营平台,区域布局在全国主要一二线核心城市。2017年底,公司在建及拟建项目合计建面1157万平。我们预计公司2018-2019年将实现EPS是0.67元和0.80元,对应RNAV是16.8元。我们参考同行业相关公司估值水平,给予公司2018年6-7倍PE,对应的合理价值区间为4.02-4.69元,首次覆盖,给予公司“优于大市”评级。
    风险提示:公司租售业务面临加息和政策调控风险,以及经济下滑风险。

中国银行公司研究报告:国际化、多元化程度高,息差更受益于海外加息

国际化程度高,业务多元化。中国银行延续外汇外贸专业银行优势,国际业务历史悠久。2Q18末公司在全球55个国家和地区设立分支机构达552家,外币资产占比达25.0%,高于其他四大行。除商业银行业务外,公司自1983年、1992年既开始通过香港子公司开展投行、保险业务,并且拥有内地投行、保险牌照。1H18投资银行及保险业务收入占比为4.98%。
    息差受益海外加息弹性相对更大。拆分内地与海外地区业务的税前ROA、ROE来看:1)公司虽然受外币业务影响利差在大行中较低,但在海外加息的背景下受益于外币业务占比更高,其1H18上半年息差改善程度高于四大行的平均水平。展望下半年,我们预计外币业务将继续推动息差改善。2)公司海外分部较高的非息收入占比带动集团非息收入比例在四大行中处于领先地位。3)公司2Q18港澳台、港澳台外国家地区的不良率为0.20%、0.23%,明显低于内地不良率的1.77%,有助于缓释公司资产质量压力。
    零售资产质量改善,拨备水平合理充足。公司2Q18逾期贷款率、关注贷款率先行指标略有反弹,其中逾期90天内贷款率较年初提高60BP,我们推测主要是受上半年去杠杆环境影响。虽然先行指标略有反弹,但公司零售不良率、不良余额双降、拨备处于合理水平:1)2Q18信用卡、个人信用贷资产质量均改善,带动集团整体不良较年初下降2BP。2)年初会计准则帮助拨备覆盖率提高17.86个百分点,公司上半年的拨备计提力度也没有减弱,1H18信贷成本为0.57%,与去年同期相比提高了6BP。不良与逾期90天以上贷款比例始终保持在120%以上,表明公司没有进一步确认存量风险的压力
    投资建议。中国银行在国有银行中拥有相对更加多元化、国际化的资产配置:1)其海外业务的利润占比、海外业务资产占比在国有银行中高于同业;2)公司非息收入占比高于其他四大行,收入来源更加多元化。
    美联储加息进入后半程,将继续带动海外资产息差改善;公司总资产中有11.9%的美元资产,更加受益于当前汇率波动。参考可比公司均值,给予公司2018E合理PB估值为0.80-0.84倍,对应2018E PE估值为6.57-6.89倍,对应合理价值区间为4.14-4.34元,给予优于大市评级。
    风险提示:企业偿债能力下降,资产质量大幅恶化;金融监管政策出现重大变化。

华菱钢铁公司公告点评:三季度延续高盈利,公司业绩再创新高

公司预告2018年前三季度盈利53.7-55.7亿元,同比增109%-117%。2018年前三季度,公司铁、钢、材产量分别为1200、1453、1364万吨,钢材销量1377万吨,公司预告实现利润总额72-74亿元,净利润67.5-69.5亿元,归母净利润53.7-55.7亿元,同比增109%-117%,EPS为1.78-1.85元/股。
    公司预告18Q3盈利19.3-21.3亿元,环比增1.3%-11.8%。根据公司生产经营快报,18Q3铁、钢、材产量分别为430、516、483万吨,环比分别增6.8%、5.1%、4.0%;钢材销量487万吨,环比增5.2%;公司预告18Q3利润总额27.6-29.6亿元,环比增8.7%-16.5%;净利润25-27亿元,环比增5.7%-14.2%;归母净利润19.3-21.3亿元,环比增1.3%-11.8%;EPS为0.64-0.71元/股。公司18Q3铁、钢、材产量及业绩均再创历史新高。
    18Q3公司吨钢净利513-554元/吨,环比增6-47元/吨。根据公司业绩预告,按钢材销量计算,18Q3公司吨钢净利在513-554元/吨,环比18Q2增加6-47元/吨,盈利能力继续提升;18Q3公司吨钢归母净利润396-437元/吨,环比变化-12~29元/吨。
    收购集团煤焦化公司,焦炭自给率达65-70%。18Q3长材价格上扬,板材价格高位震荡,同时成本端铁矿石价格小幅上行,受环保政策影响焦炭价格涨幅明显,焦煤价格相对平稳,故自有焦化比例较高的钢企成本上升相对较小,利润更为丰厚。公司焦炭自产及从控股股东华菱集团采购的合计约65-70%,外购比例约30-35%,占比较小。公司公告现金收购集团持有的煤焦化公司,此前该公司以受托加工模式为华菱湘钢供应焦炭,收取少量加工费。
    公司计划通过子公司向母公司分红消除未分配利润赤字,以满足分红条件。截至2018年6月30日,公司母公司报表未分配利润-51.26亿元,不符合分红条件。9月7日公司通过全景网表示后续将主要通过子公司向母公司分红来消除未分配利润赤字,促使上市公司满足分红条件并尽快分红回报投资者。
    我们预计四季度钢价及盈利高位波动。四季度限产情况复杂,并可能因外部环境而使地方限产变化,十月仍处旺季,我们认为下游赶工和宏观政策边际放松使得年前需求坚挺,四季度供需将较为平衡,钢价和盈利高位波动。
    盈利预测及投资评级。我们预计公司18/19/20年EPS为2.33/2.23/2.28元,按10月12日收盘价8.16元计算PE分别为3.50/3.66/3.58倍。参考可比公司,给予其2018年5-6倍PE,对应合理价值区间11.65-13.98元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。环保限产放松;钢材需求下滑。

恒逸石化公司季报点评:PTA推动三季度业绩大幅增长

2018年三季度业绩大幅增长。2018年前三季度,公司实现营业收入608.29亿元,同比+29.18%;实现归母净利润22.05亿元,同比+63.20%。其中,三季度单季归母净利润11.04亿元,同比+121.22%,环比+176.39%。
    三季度PTA价格、价差大幅上涨。三季度以来,人民币贬值近4%,PX韩国FOB价格同比+44%,环比+20%;PTA社会流通库存从6月底93万吨下降至8月底最低70万吨。成本上涨、供应短缺推动三季度PTA价格、价差大涨。3Q18,PTA平均价格7415元/吨,同比+45%,环比+32%;平均价差(含税)2254元/吨,同比+40%,环比+40%。公司参控股PTA产能1350万吨(权益产能612万吨),业绩受益PTA价差扩大。
    三季度涤纶长丝价格上涨,价差环比持平。在成本端推动下,三季度涤纶POY均价10628元/吨,同比+27%,环比+17%。但由于三季度PTA价格大幅上涨,“POY-0.86*PTA-0.34*MEG”平均价差(含税)1692元/吨,同比+15%,环比基本持平。
    “并购+新建”化纤资产,平衡产业链发展。(1)并购:公司拟发行股份购买恒逸集团所持嘉兴逸鹏100%股权和太仓逸枫100%股权、购买富丽达集团和兴惠化纤合计所持双兔新材料100%股权,同时拟募集配套资金30亿元投资建设差别化纤维项目,项目完成后公司将新增220万吨长丝产能。此外,公司成立福建逸锦和宿迁逸达用于并购整合相关聚酯短纤资产,福建逸锦计划购买20万吨短纤项目相关资产。(2)新建:公司以海宁新材料为主体投资63.6亿元,建设年产100万吨智能化环保功能性纤维项目。公司目前参控股聚酯产能410万吨,我们认为未来产能有望进一步扩张。
    文莱一期项目稳步推进。截至半年报披露日,文莱一期800万吨/年炼化项目累计已发生建设期投资额16.45亿美元,同时已签署合同数完成85%,项目总体建设进度累计完成65%。
    盈利预测与投资评级:我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.15、1.46、1.79元(按照增发后总股本26.25亿股摊薄计算,其中石化业务EPS分别为1.02、1.35、1.68元,金融业务EPS分别为0.13、0.11、0.11元。参考可比公司估值水平,给予其2018年石化业务18-20倍PE,金融业务5倍PE,对应合理价值区间19.01-21.05元,给予“优于大市”评级。
    风险提示:原油价格大幅下跌;产品价格大幅波动;收购长丝进度不及预期;文莱项目进度不及预期。

永辉超市:云超云创协同创新,整合赋能加速成长

核心竞争力:①全国超市龙头:2007-17年收入/净利/门店数CAGR各32%/30%/30%,2017年收入586亿元、净利18.2亿元;截至2Q18门店952家,其中绿标345家、红标276家、生活店285家、超级物种46家,总面积559万平,覆盖22个省市;②竞争力:以文化价值观为基础,拥有年轻高效的高管团队,股权激励+合伙人制,保障全员积极性;有多业态模型+供应链+数字化+资本资源的能力矩阵。
    逻辑:从成长超市龙头到科技平台企业。 ①外部环境下的两个机会:与同业更快更好的整合并购机遇(参股红旗21%/中百29.86%)、与科技企业更好的合作窗口(京东/腾讯各持股11%/5%);②公司战略与经营优化:云超、云创、云商、云金四大板块,以云超为核心,聚焦资源协同发展:
    (A)云超快速展店,推进大店到家:2Q18以来在福州(与腾讯合作卫星仓)、重庆(店内前置仓)等区域试点,预计未来将在一二三线城市先后推进,更有效的承接电商流量与技术赋能,促进大店同店增长,全面满足消费者“到店体验+到家服务”需求。(B)云创快速迭代,打造创新平台:1H18收入9亿元、亏损约4亿元,有望通过优化品类、谨慎选址、门店升级、提升线上运营等,收窄前台单店亏损率,预计或可于1H19实现前台盈利(对应日销1.8-2万元,毛利率20-25%);1H18引入腾讯、创新工场等战略投资者,优化股权结构。
    空间与效率:①成长空间:2020年展望1000亿元收入,2023-2025年2000亿元; ②效率有提升空间:公司2017年人效(69万元/人/年)/坪效(1.1万元/平米)/存货周转率(8.5次)/盈利能力(毛利率20.8%、净利率2.88%)/回报率(ROE 9.3%)整体优于同业,对标国际同业有提升空间,来自优化激励机制、供应链(品牌直采/品质定制/整合同业资源)、业态迭代,以及精简SKU、流程优化等。
    盈利预测与估值:预计2018-20年净利各15.5亿元、22.8亿元、30.8亿元,增长-14.7%、47.2%、35.0%;2018/10/11市值712亿元对应2019年31xPE 、0.8xPS ,分部估值给以云超2019年32亿元净利25-30xPE,云创2019年88亿元收入1-1.5xPS,对应综合目标市值832-1011亿元,合理价值区间8.7-10.6元。另外,以DCF估值计算合理市值约1145亿元,合理价值11.97元,综合以上估值,最终给予公司2019年合理价值区间8.7-10.6元。“优于大市”评级。
    风险提示:跨区域扩张、新业态发展、激励机制改善以及投资收益的不确定性 。

通策医疗公司深度研究:看好通策模式,做区域性口腔医院集团

我国口腔医疗市场潜力大,民营口腔医院发展遇契机。我们认为,在目前老龄化加剧和较为宽松的政策环境支持下,口腔医疗将成为我国医疗服务行业中的优势产业。国内口腔市场的巨大潜力表现在:1、刚需不断增长:我国居民口腔健康意识提高,同时人口老龄化加剧;2、高端需求亟待爆发:居民支付能力提高,推动牙齿种植、牙颌正畸等高附加值口腔诊疗需求增长;3、供给严重缺乏:我国牙医配置率低,仅为全球平均水平的1/3、不足发达国家1/
    10。我们发现,目前我国口腔医疗市场已呈现加速发展趋势,其中民营口腔市场增长最为迅速,迎来发展的机遇期。 公司是国内第一家以口腔、辅助生殖医疗等服务为主营业务的主板上市公司。其中口腔医疗服务主要包括种植、正畸、修复等医疗服务,辅助生殖服务主要包括不孕不育诊疗、辅助生殖(IVF)等医疗服务。公司自2006年转型至医疗服务领域,已拥有不同规模的专科医院及医疗网点共30家。
    经营模式:“区域总院+分院”的发展模式,医院集团化复制模式。公司近年的成功扩张和稳步增长在不断验证“区域总院+分院”的发展模式,模式中区域总院平台对医生医疗服务技能、学术地位形成支撑,并在区域内形成品牌影响力,分院作为总院的“护城河”可将品牌影响力快速推开,实现医疗资源的优化及患者就诊便捷,在较短时间内积累客户资源、获取市场份额。对标HCA,公司坚持“区域总院+分院”模式,每个区域专科医院集团要在当地成为最大、水平领先的医院。十多年来,杭州口腔医院集团做了许多探索,现在有平海路、城西、宁波三家中心医院,围绕这三家医院,各自又发展两家以上分院。这种“区域总院+分院”的模式,最大程度抵御了口腔医疗独特的手工业性质带来的管理和扩张的风险,使得口腔医院区域集团可以成为一种商业模式。
    涉足眼科领域,培养新的增长点。2017年公司受让通策眼科投资管理公司20%股权,开始涉足眼科医疗领域。通过控股股东与浙江大学,浙江大学附属第二医院及眼科中心联合共建浙江大学眼科医院,在以杭州为核心的浙江省各区域首次布局眼科领域。我们看好公司此次进军眼科领域的尝试,预计未来有望依托浙大眼科医院、复制口腔医疗模式,为公司带来新的增长点。
    辅助生殖业务:2017年生殖中心初诊总量为48552人次(2016年同期34667人次),同比增40.05%;完成周期数893例(2016年同期379例),同比增135.62%;总体IVF 治疗成功率(D35临床妊娠率)维持在较高水平,2017年为57.82%,较2016年同期53.7%同比略增长4.12个百分点。结合目前公司较高的IVF治疗水平,我们认为公司未来会继续致力于打造自己的辅助生殖旗舰店。
    盈利预测。我们看好公司口腔主业发展、辅助生殖业务的广阔前景以及眼科业务的拓展。预计公司2018-2020年每股收益1.00元,1.34元,1.80元。由于公司2017-2019年净利润CAGR接近40%,略超行业平均CAGR,参考同行业可比公司估值水平和PEG水平,给予2018年55X-63XPE,对应合理价值区间为55.00-63.00元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。
    (1)医生集团建设不及预期;
    (2)市场竞争风险。

晨光文具公司深度报告:笔尖起舞,文具龙头打造中国“史泰博”

专业综合文具商,国内第一文具品牌:公司主要从事晨光及其所属品牌书写文具、学生文具、办公文具等产品的设计、研发、制造和销售。业务主要以区域经销为主,同时,积极开拓办公直销与零售大店业务。公司收入与利润端近年来均保持稳定高速增长,2017年营收规模达到63.6亿元,净利润达6.3亿元。
    渠道端建立高行业壁垒,产品升级保证主业增长:文具行业属于“小产品,大市场”,我们判断1500亿市场规模仍具提升空间;公司在渠道端经销网络高效稳定、终端门店资源丰富,已建立起高行业壁垒,利用产品、渠道、品牌的竞争优势有望在行业整合中抢占更大份额。此外,公司不断推进渠道优化、产品升级,通过加盟店升级、品类扩张、打造精品文创等方式保证主业稳定增长。
    下游需求变化,办公直销市场迎发展契机:办公直销市场产品品类众多,办公直销整体市场空间广阔;目前受采购阳光化、集中化、电商化影响,下游客户政府以及大型企业采购需求与服务要求迅速增加,具备一站式服务的综合办公用品供应商面临巨大机遇,我们判断下游需求变化未来将带来上游市场格局重新洗牌。
    科力普切入办公直销领域,打造中国“史泰博”:13年晨光控股科力普70%股份切入办公直销领域,17年收入规模达12.6亿元。公司在产品、物流、销售以及管理上都具备明显优势,竞争能力领先同业,外资巨头逐步退出,市场份额有望逐步转移至优质内资供应商,公司收购欧迪中国协同效应明显,我们预计科力普18年收入规模能够实现翻倍增长,随着规模效应以及产品、客户结构的优化,盈利能力将有所提升。
    生活馆打造文化创意品牌:生活馆业务经过两次迭代,目前推出九木杂物社专注精品路线,打造高品质、高附加值店铺模式;公司现拥有200家零售大店,更加注重店面质量提升,相较于同业在设计研发、零售管理上依然具备优势。我们相信未来生活馆会给晨光带来品牌转变与利润贡献的双重收益。
    盈利预测与评级:公司作为文具行业的制造龙头企业,渠道优势明显,品牌知名度高,受益于科力普与精品文创业务快速发展,公司17年增长明显提速,我们预计公司18-19年净利润分别7.9亿、10.0亿元,同比增速25.1%、26.6%,分别对应PE为36倍、29倍,参考可比公司给予公司18年35~40倍PE估值,对应合理价值区间30.1~34.4元,“优于大市”评级。
    风险提示:科力普发展不达预期,生活馆业务不达预期。

长春高新公司跟踪报告:生长激素细分子行业高景气,公司业绩增长确定性高

2018H1核心公司金赛药业继续实现了快速增长。2018H1生物制药,房地产业务快速增长。2018H1地产业务实现净利润6269万元,去年同期地产业务净利润为-1232万元;华康药业收入2.56亿元,同比下降16.28%,净利润2017万元,同比增长7.79%;百克生物实现收入5.74亿元,同比增长90%,净利润1.38亿元,同比增长120%;金赛药业实现收入15.10亿元,同比增长60%;净利润5.57亿元,同比增长60%;金赛药业实现了快速增长,得益于公司积极的市场营销工作,拓展多品种销售渠道;我们预计金赛药业快速增长的原因在于品牌效应全面提升,市场覆盖率进一步扩大,医院开发数量、新患者入组数量、用药时间均有所增长。
    预计金赛药业净利润未来三年有望实现年复合增速30%以上增长。公司主营业务继续以生物医药、健康产业为主,房地产开发为辅。公司的主要产品为聚乙二醇重组人生长激素注射液、重组人生长激素、注射用重组人促卵泡激素、冻干水痘减毒活疫苗、人用狂犬病疫苗、血栓心脉宁片、银花泌炎灵片等。金赛药业为专科用药生长激素细分产业龙头,考虑到公司品牌效应全年提升,新患者数量,用药时间均有所增长,我们预计生长激素细分子行业继续保持高景气,金赛药业净利润未来三年有望实现年复合增速30%以上增长。
    为丰富产品线,和冰岛安沃泰克合作开发生物类似药。2018年9月19日,长春高新技术产业(集团)股份有限公司与冰岛安沃泰克(Alvotech.hf)公司在中国吉林省长春市共同签署了《关于建立合资公司的合同》。双方约定将在中国吉林省长春市长春新区北湖科技开发区设立一家中外合资经营企业。将安沃泰克已经开展研发的系列生物类似药项目引入中国市场并实现商业化。合资公司希望通过使用先进适用的技术和科学的经营管理方法,致力于发展成为中国生物类似药领域的引领者,向患者提供高质量的生物类似药产品;并在此基础上,通过提供全球代工服务和创新生物制药研发,实现在生物制药领域的国际化。合同约定,合资公司的投资总额和注册资本为2亿美元,其中公司以现金形式出资1亿美元,占注册资本的50%;安沃泰克以现金形式出资1000万美元,以6项生物类似药的产品技术许可权估值作价9000万美元向合资公司出资(5年内按照项目技术成熟度全部转让给合资公司)。我们认为此次合作,有望丰富公司生物类似药产品线,有利于未来发展。
    盈利预测。预计公司2018-2020年净利润为9.89、12.58、16.02亿元,对应EPS分别为5.81元、7.39元、9.42元,参考同行业可比公司估值水平,我们给予公司2018年41-50倍PE,对应合理价值区间为238.21-290.50元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。新品推广不达预期风险,产品降价风险。

通宇通讯公司研究报告:基站天线持续革新,通宇通讯勇立潮头

5G基站天线量价齐升,全球市场有望超过千亿元。频谱上移导致基站数目增多、从而带动基站天线数量增加,基站天线功能持续升级、同时通道数不断增加,使得基站天线在每轮升级中单价均有所上涨,两者推动5G基站天线价值量大幅提升,但也带来竞争格局的变化。我们预计国内2019-2023年5G宏基站建设量将达到500万站,全球5G宏覆盖基站在该期间将达到1000万站。相应地,经我们测算全球5G宏基站天线市场将达到1217亿元人民币,高峰建设期(2020-2021年)预计市场空间将超过300亿元人民币/年。包含基站滤波器、小基站市场的情景下,未来5年全球5G基站天线市场将超过2000亿元人民币,高峰建设期市场空间有望超过600亿元人民币/年。
    国内天线厂商逐渐实现海外市场突破,研发门槛提高、集中度或将进一步提升。中国运营商计划2020年实施5G商用,意味着中国第一次走在了新一代通信网络技术商用的最前沿,这将大大促进通信产业链,包括基站天线行业的技术引领全球市场。我们判断基站天线行业的竞争格局将随着5G基站天线技术门槛提高,国内龙头天线厂商的持续技术突破和大客户优势,占据未来5G非华为系的基站天线市场主导地位。
    通宇通讯坚守基站天线主业,内销与出口并重、海外高占比凸显全球市场竞争力,同时积极布局基站射频相关领域,非华为系国内基站天线供应商,5G率先受益!2012年以来公司基站天线收入占70%以上的主导地位。在不断巩固公司基站天线工艺技术壁垒和产品竞争力的同时,国内无线投资行业近年下行周期、公司毛利率和固定资产周转率近年来仍维持着较好的水平。随着公司基站天线产销量稳步上涨,我们认为5G阶段通宇通讯将持续扩大全球市场份额,在5G基站建设投资中率先受益。
    投资建议。由于5G将在2020年商用,我们预计公司5G相关收入也将于2020年才开始大规模起量。为了避免在5G建设周期来临之前PE估值方法的失真,我们采取PEG方法对公司进行估值。根据我们的测算,2018-2021年公司归母净利润分别为1.13亿元,1.44亿元,3.6亿元以及5.26亿元;对应EPS分别为0.5元,0.64元,1.6元和2.33元,年复合增速为67%。我们给予公司2018年60-65倍PE,对应合理价值区间为30.11-32.62元,首次覆盖,给予优于大市评级。
    风险提示:5G投资不及预期,客户合作进展不及预期。

伊利股份公司跟踪报告:短期投入增加可强化长期竞争实力

收入增速快于行业及竞品,市占率持续提升。1H18公司实现营业收入395.9亿元/+18.9%,其中单二季度实现营业收入200.1亿元/+13.8%,维持双位数较快增长。具体分品类来看,1H18液体乳实现收入319.2亿元/+20.5%,体现良好的收入增长质量;冷饮实现收入37.3亿元/+14.9%;奶粉及奶制品实现收入38.7亿元/+27.3%,我们认为主要是受益于奶粉注册制落地实现恢复性快速增长。同时,我们判断1H18乳制品行业收入增速约为10%;根据蒙牛乳业中报,其上半年实现营业收入344.7亿元/+17%,其中主要产品液态奶实现收入289.3亿元/+14%。伊利1H18收入增速明显快于行业及竞品,市占率呈现持续提升态势。据尼尔森数据显示,1H18公司常温奶市占率35.8%/+2.38pct,低温奶市占率17.5%/+1.01pct,婴幼儿奶粉市占率5.8%/+0.81pct。此外,上半年公司重视重点产品及新产品的推广工作,重点产品收入同比增长30%以上,新品销售收入占比同比提高5pct,新推出的“植选”系列豆乳、能量饮料“唤醒源”、果昔酸奶饮品“果果昔”等产品市场反馈良好,为公司持续提供新增长点。
    毛利率同比持平,预计下半年略有压力。1H18公司毛利率38.67%/+0.48pct,其中单二季度毛利率38.54%/-0.14pct。我们判断上半年公司原奶成本同比基本持平,大包粉及包装箱成本有所上涨,但由于产品结构持续升级,抵消成本上涨压力,使得公司毛利率仍能保持同比提升。展望下半年,我们预计原奶价格在供给偏紧、消费旺季等因素推动下将温和回升,大包粉及包装箱价格仍将同比上涨,因此下半年整体成本压力较大,预计公司下半年毛利率环比会有下降,但同比仍有望稳中有升。
    加大销售费用投入拖累净利润增长,预计下半年环比改善。1H18公司实现归母净利润34.5亿元/+2.4%,其中单二季度实现归母净利润13.5亿元/-17.5%。我们认为拖累公司净利润增长的主要原因在于销售费用大幅增长:1H18公司销售费用101.7亿元/+33%,销售费用率25.69%/+2.72pct,其中单二季度销售费用率28.35%/+3.96pct,具体来看主要是由于1)市场竞争激烈投入的广告营销费增加,2)职工薪酬增加。其中1H18广告营销费用59.6亿元/+38.9%,主要是由于冬奥会投入增加、综艺投入集中释放及新品加大宣传;职工薪酬费17亿元/+37.6%,我们认为主要是由于公司注重组织和人才培养并加大薪酬激励所致。展望下半年,考虑到2Q18公司费用投入相对集中,存在季度间不均衡,且考虑到下半年成本压力环比上升(或有望使得行业线下促销买赠竞争趋缓),我们判断销售费用率在下半年将环比改善,但同比仍有明显增长。
    盈利预测与投资建议。我们认为公司短期费用投入增加一方面是为了应对竞争对手,以拉大市占率差距,另一方面也是为了中长期可持续发展做铺垫(如冬奥会品牌投入虽不能在短期看见明显成效,但会随着冬奥会逐步临近而愈发显现)。通过分析历史上四次(2002-2004,2008-2009,2015-2016以及1H18)双寡头激烈竞争后的结果,我们认为伊利市占率提升幅度均好于蒙牛,体现出伊利较高的费用投放效率。但考虑到今年费用的大幅投放仍会影响公司2018全年业绩,我们下调公司2018-2020年盈利预测,预计其2018-2020年EPS分别为1.08/1.27/1.50元,参考可比公司估值,并考虑到公司作为行业龙头,市占率持续显著提升,可持续经营能力强、业绩稳定性好,可给予一定估值溢价,我们给予公司2018年25-30xPE,对应合理价值区间为27.00-32.40元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。行业竞争加剧,受宏观经济影响消费需求趋向低迷。

重庆啤酒公司深度报告:产能优化成效显著,关注在华资产注入

嘉士伯集团成员,区域领先的啤酒企业。公司共拥有15家酒厂,位于重庆、四川和湖南等地,其中重庆是核心市场。公司拥有“重庆”和“山城”两大深受消费者喜爱的本地品牌,2013年底成为全球第三大啤酒商丹麦嘉士伯集团成员后,又获得了嘉士伯、乐堡、K1664等国际品牌的生产和销售权,形成了“本地强势品牌+国际高端品牌”的品牌组合。2017年度,公司实现啤酒销量88.75万千升,营业收入31.76亿元。其中啤酒业务收入30.83亿,位列国内A股和港股啤酒上市公司第五。2018年上半年:公司实现收入17.64亿元/+10.91%,归母净利润2.1亿元/+29.74%。大城市战略下,四川、湖南两地增长提速,收入分别增长23.73%、37.21%,为公司增长带来新动能。产品结构升级战略不断推进,公司积极推动现饮渠道产品结构升级,非现饮渠道高端化、听装铺货率提高,做好多场景多品类产品供应。
    产能优化阶段性完成,资产回报率大幅提高。2014-2017年间,行业产量分别下降0.96%、5.1%、0.1%、0.7%,2018年1-7月,行业产量微增0.5%。啤酒行业从增长期进入调整期。早期行业增长阶段,啤酒企业为做大份额大规模跑马圈地、兴建并购工厂带来的产能过剩成为行业普遍的历史遗留问题。从2015年起,公司率先启动产能优化:关停并转区域优势不强、设备老旧运营效率低下或位置不佳的部分工厂。2015-2017年间,公司资产减值损失阶段性增加、销量降低;公司得以聚焦重庆、四川、湖南部分地区发展,盘活部分资产,运营效率大幅提高;EBITDA、扣非归母净利润、ROE指标大幅上升,2017年度分别达4.83亿元、3.08亿元、28.31%,资产回报指标在国内啤酒上市公司中位列榜首。
    消费升级趋势明显,中高档占比、吨酒价提升。啤酒行业正呈现结构性增长,中高档啤酒需求逐步提升。嘉士伯入股公司后,在战略、产品等方面为公司带来新思路。2009年起公司就开始关注产品结构优化和提升,聚焦重啤、山城系列。2012-2015年公司陆续引入嘉士伯中高档产品嘉士伯、乐堡、K1664等系列,产品力大大增强,形成覆盖多个价格带的完整产品线。根据2017年年报,公司正继续推动产品高端化,聚焦嘉士伯、乐堡、K1664、重庆纯生等高端产品,缩量、替换升级投资回报率较低的其他产品线。借助集团产品、运营优势,公司产品组合更具清晰和高档化。2017年,公司中高档产品占比已经达86.08%,吨酒价3474元/千升,位列国内啤酒上市公司首位。2018年上半年,公司吨酒价进一步提高到3563元/千升,较2013年增加832元/千升。
    嘉士伯在华资产早整合早受益,否则同业竞争矛盾难解。嘉士伯在2013年收购重庆啤酒时曾做出避免潜在同业竞争的承诺:在收购完成的4-7年内(根据公司公告,要约收购于2013年12月完成)将其与重庆啤酒存在潜在竞争的国内的啤酒资产和业务注入重庆啤酒,彻底解决同业竞争问题。中国啤酒消费升级方兴未艾,进口啤酒等高价产品销量持续高增长势头,而国产啤酒因品牌局限、体制束缚等原因仍在转型。嘉士伯作为全球知名品牌,整合国内啤酒资源、发力中档以上市场,正逢其时,否则在地域、渠道、品牌等方面的同业竞争问题难以避免。根据啤酒花(现更名同济堂)、西藏发展相关公告,嘉士伯已经出售了啤酒花大部分股权,并转让持有的拉萨啤酒股权(西藏发展控股子公司)。嘉士伯目前在华有25家啤酒厂(其中重啤15家),2017年嘉士伯年报计算其在华销量合计预计在211.2万吨,其国际品牌组合2017年及2018年上半年收入分别增加12%、15%,业绩增长保持较好趋势。
    盈利预测与投资建议。我们认为中国啤酒行业正在经历历史上第一个重大拐点。经过二三十年低价拼抢份额,行业竞争格局趋于稳定,消费需求倒逼供给升级,龙头企业转向追求盈利。未来三五年,我们预期啤酒消费升级将进入加速回补期,产品结构升级换挡,均价上升、费率下降、折旧减少将持续大幅推升行业盈利。2018年将是行业龙头达成共识后的关键一年。公司在产能优化、产品升级等多方位走在行业前列,在重庆及周边地区具有较好的市场影响力,并拥有“国际高端品牌+本地强势品牌”的品牌组合,符合行业需求发展趋势。我们预计2018-2020年EPS为0.90/1.13/1.39元。可比公司2018年平均PE35.86倍,考虑到2017年年末至今行业景气反转,以行业龙头青啤、华润雪花提价为代表的市场竞争战略变化带来板块估值整体提升,结合公司基本面现状、资产注入影响,给予公司2018年35-42倍PE,合理价值区间31.5-37.8元,维持“优于大市”评级。
    风险提示。生产成本上升,异地扩张受阻,餐饮消费增速放缓。

中航沈飞公司跟踪报告:均衡交付助力营收大幅增长,股权激励+定价机制改革预期,战斗机龙头未来前景广阔

事件:公司2018年8月30日晚发布半年报:公司2018H1实现营收62.57亿元(剔除中航黑豹后YoY+1251.88%),实现归母净利润9974.74万元(剔除中航黑豹后同比增加4.90亿元)。此外公司半年报披露,预计三季度累计净利润与上年同期相比将扭亏为盈。
    整体来看,营收受益于产品各季度交付均衡性提高而大幅增加,毛利率上升,合并范围变化使得费用率大幅下降,公司净利润同比转正。2018年上半年公司围绕原材料供应、零件生产、装配试飞三个关键计划环节,持续强化计划体系建设,持续完善供应链管理体系,产品各季度交付均衡性提高,上半年实现营收62.57亿元,剔除中航黑豹后同比YOY+1251.88%,完成2018年度196亿元营收计划的31.92%。公司上半年毛利率为8.04%,同比+2.55pct。由于合并范围变化所致,公司上半年三项费用率大幅下降,为4.51%,同比-34.70pct(合并范围变化导致销售费用率-1.75pct,管理费用率-32.74pct;由于利息净收入同比增加,财务费用率-0.21pct)。最终营收的大幅增长,毛利率上升与费用率的大幅下降使得公司上半年实现净利润1.02亿元,剔除中航黑豹后同比增加4.92亿元,完成2018年7.18亿元净利润计划的14.21%。此外,公司半年报披露,由于产品交付节点的前移,三季度主要产品交付与上年同期相比预计将大幅改善,预计三季度累计净利润与上年同期相比将扭亏为盈。
    存货与现金支出环比增加反映备货需求,预付账款环比降低体现订单到收入的兑现。从存货角度来看,公司2018Q1和Q2存货分别环比增速为11.41%和4.57%(其中在产品较去年年底环比增长27.92%),从购买商品、接受劳务支付的现金支出来看,2018Q2环比提升205.25%。我们认为公司存货和现金支出的环比增长表明公司正不断应对下游需求而加大上游采购、备货。此外预付款科目来看,2018Q1和Q2公司预付款环比分别下滑2.64%与37.25%,我们认为预付款的大幅降低表明公司的订单合同正不断兑现到收入中,进一步验证产业景气度向收入端的不断传导。
    主机厂首家激励计划,将实现企业核心管理和技术人员与企业“贴身经营”,不断增强公司发展动力。公司于2018年5月15日发布《限制性股票激励计划(第一期)(草案)》。本次沈飞激励计划的出台系A股中军工板块主机厂中首家进行激励的公司。据相关公告,本激励计划拟向公司董事、高管及其他管理、技术骨干等激励对象授予407.2741万股(约占股本总额0.2915%)。
    授予价格为每股22.53元,有效期5年(2年锁定,3年解锁),分三期解锁,每期解锁条件分别为净利润复合增长率不低于10.00%/10.50%/11.00%。我们认为激励计划出台将有效促进公司建立、健全激励与约束相结合的分配机制,充分调动公司员工积极性,实现股东利益、公司利益和经营者个人利益结合,促进公司长远发展。
    军品定价机制改革有取得突破,公司利润水平提升值得期待。1996年颁布的《军品价格管理办法》沿用至今,产品净利润率均为5%的定价模式单一,不能完全体现产品的科技含量;费率的审核导向不利于节能降耗。2013 年9 月《装备购置目标价格论证、过程成本监控和激励约束定价工作指南》指出新立项的型号研制生产项目均由军方论证目标价格批产后按照“定价成本+5%×目标价格+激励约束利润”来定价采购。我们认为2017年,中央军委印发的《2017年国防科工局军民融合专项行动计划》标志着军品定价机制改革有望取得实质性突破。目前我国军工总装类上市公司净利润率仅为2%左右,随着未来军品定价机制改革取得突破,我们认为公司利润水平的提升值得期待。
    盈利预测与投资建议。我们认为在当前中国建设战略空军,军机产业链有望保持高景气度的背景下,预计2018-2020年EPS 分别为0.63、0.78、0.98元,结合可比公司估值情况,考虑公司战斗机总装龙头的行业垄断性与稀缺性,给予公司2018年65-75倍PE估值区间,对应合理价值区间40.95-47.25元/股,“优于大市”评级。
    风险提示。(1)型号订单波动、(2)定价机制改革不及预期。

中科曙光公司半年报:云计算赋能基础设备成长,可控产业持续投入

中报营收保持高增速,高性能计算机毛利率稳定。公告期实现营收34.05亿元,同比增长57.69%,利润总额1.72亿元,同比增长93.36%,归母净利润1.46亿元,同比增长115.9%,扣非净利润0.71亿元,同比增长21.03%。考虑子公司海光和中科可控前期的研发投入大,构成前期联营企业投资收益亏损主体,我们认为上游核心部件研发投入将能加强未来产品竞争力。资产减值损失中乐视云项目单独计提具有偶发性,对方公司仍存在偿债意愿。高性能计算机和存储毛利率稳定,与公司逐步加强核心部件、超算和分布式存储系统相关。软件、系统集成及技术服务毛利率下降预计受云计算业务快速扩张影响,该业务营收增速64.60%、毛利率65.65%仍在合理范围内。公司治理优化,销售费用和管理费用同比增速在21%和41%。
    持续投资核心可控产业,突破上游技术创新。公司致力于建设完整、全自主可控新一代信息技术体系,2017年1月,国家发改委同意公司筹建“先进微处理器国家工程实验室”,17年9月获批核高基重大专项“超级计算机处理器研制”,18年8月公告子公司牵头和中科院计算机所等单位承担中科院战略性先导科技专项,专项经费16.6亿元,执行年限到2020年底,目标突破高性能计算机研制包括硬件设计、软件环境和学科应用等瓶颈。依托子公司可控芯片量产,国产芯片成为研制领先超算和智能计算平台的关键,打造完整可控的软硬件及应用生态链。
    存储业务有望加速,云计算推进综合服务平台。可转债募集资金11.2亿元,主要投资分布式统一存储系统项目。XData大数据智能引擎一体机进入央采目录显示了曙光大数据软硬件一体化能力。推进“数字中国”战略,实施核心技术与商业模式双创新,“城市云中心”、“先进计算中心”双平台联动,掌握商业模式创新主动权,依托核心技术加强云服务、大数据服务能力。
    背靠中科院,商业技术双创新。公司是是中科院实施创新链与产业链“两链嫁接”的重要载体,公司联合中科院内各研究所、各院属企业进行系统创新,孵化出环保大数据领域的中科三清(与中科院大气物理研究所合办),空天大数据领域的航天星图(与中科院电子学研究所合办),为产品技术与行业应用的深度结合创造了良好局面。
    盈利预测。公司是国内稀缺的垂直云计算解决方案提供商,从芯片到云服务能力,持续加强可控产业投入,其中投资收益亏损主要体现在海光公司前期研发投入上,我们认为安全可控服务器将成为近期国家信息化的发展重点方向,芯片的投入周期长,风险大,国内IT信息化也正从手机AP自主化向云端服务器等纵深领域发展,我们认为安全可控服务器将成国家信息化发展重点方向,未来云计算云服务业务将持续保持高速增长,我们预计公司利润18-20年复合增速约57.18%,对应18-20年EPS 分别为0.77、1.29和1.89 元,基于国产芯片在高性能服务器、超算、人工智能等领域的巨大应用空间以及公司依靠中科院的独特优势,2018 年给予69~71倍PE 估值,对应PEG 是1.21~1.24,6个月合理价值区间为53.13~54.67元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。1.国产替代进度不达预期;2.国产芯片下游需求不足;3.人工智能技术发展的不确定性。

中远海能公司研究报告:周期触底回升,中远海能重回价值时点

为什么要关注油运?强周期行业,上行周期公司估值弹性巨大。2013-2015年最近的上行周期中,VLCC平均租金水平从1.6万美元/天涨到10.6万美元/天,涨幅高达559%;期间中远海能PB(MRQ)从0.78倍上涨至2.06倍。2018年以来,油运运价已经触底,供给加速出清,行业底部位置已明确。结论:我们认为18年行业将触底回升,新一轮上升周期有望开启,标的公司盈利能力及估值弹性潜力巨大。
    供给侧:过剩运力加速出清,未来三年运力低速增长。2018年以来行业供给出清节奏明显加快,我们预计全年拆船量约为1130万载重吨,占全年运力的5%;在手订单量为3440万载重吨,占VLCC总运力的15%,低于过去十年26%的平均水平;我们根据油轮在手订单及年龄结构进行测算,18-20年VLCC运力将维持2%/1.9%/2%的低增速。
    需求侧:原油补库存周期有望开启,油价中枢抬升累积需求。我们认为,运价周期和原油补库存周期正相关。18年上半年,OECD石油库存为28.2亿桶,较过去五年均值29.2亿桶低3%,存在补库存的客观需求;此外,2018年以来,原油价格中枢不断抬升,8月末布伦特原油价格已达78美元/桶,相较17年55美元/桶上涨42%。我们认为,当前原油市场处于卖方市场,市场需求充足的前提下,若原油供给增加,原油贸易及运输需求将同步增长。
    OPEC增产、美国原油出口放量提供长期油运需求动力。2018年6月OPEC达成增产协议,7月份原油产量达到3264万桶/日;据我们测算,若OPEC2018年原油产量从2017年的3240万桶/天,提升至3260万桶/天,则18年全球油运需求将提升0.5pct;此外,美国原油产量预期18-19年增速分别为15%/9%,按照18%的出口比例测算,2018年美国将贡献全球原油海运量2%的增速。我们预测18-20年油运需求增速为3.3%/2.8%/3.4%。 运价预测。2018-2020年行业供需系数处于46-47区间,最接近2013-2015年45.5-47的区间,而2013-2015年VLCC平均租金水平分别为1.9/3.0/6.5万美元。我们测算2018年将是油运运价的底部,2018-2020年VLCC平均租金水平分别为1/2.6/3.6万美元/天。
    盈利预测。我们预测2018-2020年公司EPS为0.05/0.28/0.56元/股,对应PB(MRQ)为0.58/0.56/0.52倍。我们认为,随着行业复苏态势逐渐明确,公司PB(MRQ)将有望逐步修复到1倍,对应6个月内合理价值区间为5.58-6.98元/股,给予优于大市评级。
    风险提示。原油产量不及预期、全球经济下滑、交船量超预期等。

皖新传媒公司跟踪报告:主营业务升级,教育服务板块亮眼

中报期内业绩增速稳定,经营持续稳健发展。18年中报期内实现营业收入43.77亿元,同比增长15.59%,归母净利润为8.74亿元,同比增幅5.27%,扣非后归母净利润为4.09亿元,同比增长5.08%。Q2营收21.20亿元,环比增长14.5%,Q2净利润2.19亿元,环比增长5.6%。其中,文化消费产业中图书销售毛利同比增长13.39%,多媒体板块毛利同比增长55.27%,物流板块毛利同比增加171.77%。在公司贯彻落实“传统+转型,资本+实体”的战略下,大力发展“文化消费,教育服务,现代物流”三大产业群,将文化与科技结合,提高公司核心竞争力,持续推动公司业绩实现稳健发展。
    传统业务+数字化模式,重塑产业竞争新优势。2018年公司加快对共享阅读的模式推广,期内新设9家门店,累计门店37家,覆盖商圈,学校,地铁等多个场景。通过新店的设立与原实体书店的转型升级,推动公共文化设施与公司自身品牌的深度融合,致使期内图书销售增长稳健。在文化教育产业方面,推出K12教育云·智慧学校整体解决方案,帮助中小学校搭建数字化教学与管理平台。推出数字式教科书,累计研发超过600个视频。推进“皖新十分钟学校”数字教育方案进入高中,完成192次运营,涉及240个班级。促进期内多媒体业务快速发展。通过数字化模式的升级,建立文化消费及教育产业的新亮点,扩展客户群体规模,推动业绩增长。
    业务扩张顺利,教育服务和物流产业板块增速明显。在教育服务板块,公司以成为教育服务的第一品牌为目标,打通从教辅出版,销售,教科书发行资质到将教育信息化落地的中小学教育服务完整产业链。一方面规模化介入教育设备产品,入选“2018数字校园好方案”,将客户群体从安徽扩展至山东,江西,江苏等多个省市,并在报告期内中标亿元大单。另一方面积极布局教育实地办学领域,与莱普顿国际学校合作,打造具有影响力的国际学校。在物流板块,上半年上线国内3C行业首例全自动化立体库,实现21条产线全自动化操作,提升效率超过100%,大幅度降低人力以储存需求。
    盈利预测。我们预计公司2018-2020年EPS为0.62元、0.70元和0.76元。再参考同行业公司中文传媒、新华文轩、中南传媒2018年预期PE分别为9倍、13倍、15倍,我们给予公司2018年12~15倍PE,对应合理价值区间7.44~9.30元,给予优于大市评级。
    风险提示。教育产业布局进度不及预期。

金融街公司半年报:1H结算影响业绩,销售同比增长

事件:公司公告2018年半年报。
    1H结算规模减少,营收净利润均同比下滑。报告期内,公司实现营业总收入66.29亿元,较上年同期减少33.65%;实现归属于上市公司股东的净利润为8.65亿元,较上年同期减少18.51%。主要系房产开发项目结算存在季度间的不均衡性,加之受到行业调整影响,收入、利润同比有所下降。其中,房地产开发业务实现营业收入54.42亿元,同比减少39.02%;物业租赁业务实现营业收入8.45亿元,同比增长13.27%;物业经营业务实现营业收入3.06亿元,同比下降6.26%。
    利润率显著上升,择时加大项目投资。截至报告期末,公司总资产规模1359.81亿元,较上年同期增长16.96%;净资产规模335.17亿元,较上年同期增长8.04%。公司的毛利率为45.48%,较上年同期提高13.53个百分点;净利率为15.36%,较上年同期提高3.56个百分点。公司三项费用占营业收入比为16.16%,较上年同期提高6.44个百分点。
    销售金额同比增长,加大土地投资力度。报告期内,公司通过强化销售调度、推进价值营销,实现销售签约92.2亿元,同比增长11.5%。公司抓住五大城市群中心城市以及三大都市圈环中心城市卫星城/区域投资机遇,通过兼并收购、合作开发、招拍挂等方式获取12个项目,新增项目权益投资额87.1亿元,新增权益建筑面积176.3万平米,以合理价格获取项目资源,夯实公司持续发展基础。公司新开工面积64万平米,同比增长20.75%。
    融资成本低廉,净负债率受投资力度加大影响显著上行。报告期末,公司资产负债率为75.35%,同比提高2.03个百分点;净负债率为188.22%,同比大幅提高57.04个百分点,主要是公司把握市场机遇,项目投资额较去年同期增加。同时,受行业调控政策影响,公司开发业务销售回款较去年同期减少。2018年3月公司成功发行33亿元5年期及3+2年期中期票据,票面利率分别为5.28%、5.06%。
    投资建议:给予“优于大市”评级。我们预计2018、2019年公司实现归属于母公司股东净利润分别为人民币35.36亿元、41.40亿元,对应EPS分别为人民币1.18、1.38元。截止2018年09月05日,公司收盘于人民币6.89元,对应2018、2019年PE分别为5.82倍、4.97倍,对应18年PEG值仅0.34。我们给予公司2018年8-9XPE,6个月合理价值区间在人民币9.44-10.62元,较每股RNAV折价约42.4%-48.8%,给予“优于大市”评级。
    风险提示:公司项目销售不及预期;房地产行业调控。

中兴通讯公司半年报:业务逐步恢复,5G龙头再起航

事件:8月31日公司发布半年报,上半年中兴通讯营收394.34亿元(同比-26.99%),归母净利润-78.24亿元(17年同期为22.93亿元),扣非归母净利润-23.79亿元(17年同期为19.52亿元)。公司预计前三季度归母净利润为亏损68-78亿元,单三季度归母净利润为0.24亿元-10.24亿元(17年同期为16.12亿元)。
    业绩短期承压,订单逐步恢复。自4月17日中兴通讯因BIS激活拒绝令停牌影响至7月2日公司收到《美国出口管理条例》的有限授权,公司2个多月时间内无法正常开展经营活动。受上述事件及美国10亿美元罚款影响,上半年公司非经常损益-54.45亿元,其中营业外支出67.53亿元,上半年收入利润大幅下滑。目前公司与美国BIS已经达成《替代的和解协议》,7月份以来公司接连获得国内三大运营商等产品订单,经营正逐步恢复。
    毛利率小幅下滑,经营整体保持稳健。2018年上半年公司运营商网络收入235亿元(同比-27.34%),毛利率41.24%(同比-0.55PCT);政企业务收入44亿元(同比+17.74%),毛利率28.62%(同比-6.45PCT);消费者业务收入115亿元(同比-35.77%),毛利率8.38%(同比-6.84PCT)。公司上半年整体毛利率为30.24%(同比-2.28PCT),管理费用13.59亿元(同比下滑4.79%),相对17年公司毛利率和管理费用略有下滑,我们认为这也反映出中兴通讯在收入大幅下滑背景下稳健的经营状态。
    研发持续高投入,5G需求提速发展可期。2018年上半年公司研发投入50.61亿元(同比-24.20%),研发投入占营收比例12.83%(同比+0.47PCT)。截止6月30日,公司专利资产累计超过7.2万件,其中全球授权专利累计超过3.3万件。中兴通讯集团成为70多个国际标准化组织和论坛的成员,并获得3GPPRAN2、RAN3、RAN4三个5G新空口标准主编席位,高端专家当选3GPPRAN3副主席。2018年6月,3GPP正式确立5G独立组网标准(SA),5G第一阶段全功能标准化工作已经完成。伴随着全球5G发展进入商用部署关键阶段,公司在5G领域的持续投入也有望逐步显现成效。
    盈利预测。预计公司2018~2020年,营收为825亿元,1075亿元,1243亿元,归母净利润为-62.07亿元、49.18亿元、66.70亿元,EPS分别为-1.48元、1.17元、1.59元。基于公司5G的持续布局,参考对标公司估值,给予2019年(考虑2018年受美国事件影响利润大幅下滑)动态PE20-24倍,对应合理价值区间23.40元-28.08元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。中美贸易战升级美国对中兴通讯芯片禁运风险,5G发展进度不及预期,海外业务低于预期。

福耀玻璃公司研究报告:国际化进程再深化,淡季方显龙头本色

公司净利润增速达34.8%,外汇风险管理贡献正收益。2018H1福耀玻璃营收为100.85亿元,同比增长15.74%;归母净利润为18.69亿元,同比增长34.80%。2018Q2实现营收53.37亿元,同比增长18.18%;归母净利润13.06亿元,同比增长88.37%。营业收入方面,2018H1公司汽车玻璃境内营收同比增长7.15%,境外营收同比增长22.31%;净利润方面,公司净利润增速突破30%高位,主要系外汇风险及汇兑损益管理质量提升,扣除汇兑损益的影响(2018H1汇兑收益0.61亿人民币,2017H1汇兑损失1.71亿人民币),2018H1公司净利润同比增长16.08%。
    公司盈利能力持续提升。2018H1公司毛利率同比下降1.01个pct,其中汽车玻璃毛利率同比下降2.13个pct,浮法玻璃毛利率同比上升4.85个pct,我们判断随着公司本溪浮法玻璃生产线下半年投产,公司浮法玻璃自供率将提升,届时公司毛利率水平将有所回升。2018H1公司净利率同比上升2.63个pct,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比下降0.36/0.70/1.75个pct,公司费用管控能力持续提升。
    国际化进程再深化,2018H1福耀美国公司贡献1.27亿元净利润。2018H1福耀美国公司实现营业收入16.81亿元人民币,同比增长85.30%;实现净利润1.27亿元,去年同期为-0.48亿元。目前美国汽车玻璃工厂的效率与国内相比尚有提升空间,成品率也略有差距,人员和设备还在磨合过程中。随着公司北美工厂产能顺利爬坡,未来生产效率和运营效率逐渐提升,将为公司创造更多利润,同时也为公司积累宝贵的国际化扩张实战经验。
    盈利预测与投资建议。公司是汽车玻璃行业龙头,汽车行业淡季公司修炼内功提高预算计划和费用控制能力,未来随着浮法玻璃自供率的逐渐提升以及海外产能的逐步释放,营收规模和盈利水平有望同时改善。预计公司2018-2020年归母净利润分别为38.78/44.20/48.81亿元,EPS分别为1.55/1.76/1.95元。参考可比公司估值水平以及考虑到公司的高分红水平、流动性优势和行业地位,给予其2018年18-23倍PE,对应合理价值区间27.90-35.65元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。汽车销售形势不及预期;贸易摩擦加剧;原材料价格上涨;汇率波动风险。

益丰药房公司半年报:业绩高速增长,扩张势如破竹

8月27日晚,公司发布2018年中报,上半年实现营收29.93亿元,同增33.71%;归母净利润2.25亿元,同增45.48%;扣非归母净利润2.07亿元,同增37.27%;经营现金流净额1.76亿元,同增31.17%。实现EPS 0.62元。
    营收利润均实现高速增长,盈利能力提升。公司2018H1归母净利润增速超营收11.77pp,主要因老店同比增长及门店新建并购加速。2018H1公司非经损益0.18亿元,主要为处置子公司峰高实业股权所得投资收益(0.17亿元),剔除该因素公司扣非净利润增速依然高达37%,高增长名副其实。2018H1公司毛利率41.04%,同比增加1.11pp,环比增加0.92pp,表明随公司议价能力持续增强,未来随陆续并表增强规模效应,有望进一步提升整体毛利率。
    门店加速扩张,并购攻城略地。2018H1公司净增门店440家,其中新开直营门店215家,收购门店209家,加盟店36家,关闭20家。公司门店总数达2499家,其中直营店2383家,相比2017H1直营门店同增38%,同增2pp。2018H1公司共推进15起并购项目,其中5家药店2017年营收过亿--华东4家:上海上虹、无锡九州、江苏市民,江西新天顺;河北地区龙头新兴药房。经我们测算,剔除新兴药房,其他四家营收过亿药房的收购对价为PS=1.2倍,PE=20倍(2018年,加权平均法),此并购对价在一级市场火热行情下价格合理,表明公司优异的并购能力和对区域龙头的强影响力。
    外延增厚业绩明显,高速增长可期。暂不计重磅并购新兴药房,益丰2018年大型门店项目:无锡九州医药、浏阳天顺、江西新天顺、上海上虹、江苏市民,经我们测算预计贡献2018年并表净利润1417万元,增厚2018年净利润增速+4.5%(考虑并表进度),规模效应显著增强,营收利润高速增长可期。
    三项费用率控制良好。2018H1公司销售费用率为26.72%,同增0.13pp,主要因新开门店、销售规模扩大;管理费用率3.81%,同减0.27pp;财务费用率0.14%,同增1.00pp,主要因理财产品利息收入减少。公司三项费用率合计30.67%,同增0.86个百分点,费用控制良好。
    盈利预测与投资建议。考虑新兴药房并表,预计益丰药房2018-20归母净利润为4.21、5.98、7.71亿元,对应EPS为1.16、1.65、2.13元。主要基于以下假设:1)定增收购新兴药房后续37%股份顺利推进;2)2018-2020新建店数量及并购投入逐渐增加。因公司2018-2020三年归母净利润CAGR 35%,参考可比公司2018年PEG均值为1.6,给予公司2018年54-58倍PE,对应PEG为1.54-1.66,合理价格区间62.72-67.37元,给予“优于大市”评级。
    风险提示。新兴药房后续并购尚存不确定性,整合不达预期风险,市场竞争加剧的风险。

宝信软件公司跟踪报告:工业软件确定性成长,IDC布局潜力巨大

营收和归母利润维持较高增速,IDC和软件业务提供支撑。报告期间,公司实现营业收入24.13亿元,同比增速18%,Q2单季度营收加速,主要受益于IDC、软件自动化业务高增速以及智慧城市业务订单恢复,归母净利润为2.96亿,同比增速44.5%,扣非净利润2.62亿,同比增长39.61%。净经营性现金流入3.31亿元保持良好,主要业务软件开发和服务外包毛利率同期相比维持稳定,管理费用和销售费用分别增长4%和16%,保持合理增长。服务外包业务(包含IDC)同比增长35.72%,软件开发业务在考虑智慧城市业务下滑的情况下,中报仍保持了8.24%的同比增速。
    钢铁行业软件龙头,工业软件确定性成长。公司提供以MES、ERP、BI等产品为核心的信息化整体解决方案,在钢铁行业的市场份额常年雄踞榜首,全国市场占有率超过50%。上半年,受益于钢铁行业景气度回升及宝武合并,公司作为钢铁软件龙头充分获益,软件和自动化业务持续增长。公司不断加大智慧制造领域研发的同时,产品和服务业绩遍及钢铁、交通、医药、有色等多个行业。领先的方案和技术创新能力得到钢铁行业其他大型钢厂认可,转化为实际软件订单,随着钢铁行业资本开支向生产效率和管理信息化领域加大,公司受益于企业因信息化建设产生新订单。
    IDC稳健增长,布局潜力巨大。公司IDC业务致力于打造高质量的云服务设施与服务环境,目前公司宝之云IDC产业基地已成为国内领先高端中立数据中心,现有产业规模近20000个机柜。目前二期/三期基本建设完成,覆盖优质客户包括金融、互联网等领域。四期正在建设,按大客户标准提供定制服务。去年公司可转债募投16亿元服务公司建设所需。我们认为IDC全国布局向二线城市推进是未来趋势,同时城市数据中心PUE得到优化。
    自动化有望加速,智慧城市获得订单。公司在自动化工程业务和服务业务均取得进展,拥有自主知识产权的自动化技术和产品,以“运维+工程”的服务模式提供一站式全生命周期、全价值链的自动化全流程优质服务。公司提供智慧城市板块业务内涵逐渐丰富,获得业内首个基于大数据的地铁线网管控解决方案案例,并完成交警智能指挥平台上线。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.71元,0.92元,1.27元,受益于IDC未来三年利润贡献持续稳定,智能制造产业化提速,给予2018年PE38~43区间的估计,未来6个月内合理价值区间为26.98~30.53元,给予“优于大市”评级。

中华企业公司半年报:中星资产过户完成,结转和投资收益推升业绩

事件。公司公布2018年半年报。报告期内,公司实现营业收入76.7亿元,同比增加41.2%;归属于上市公司股东的净利润8.34亿元,同比增加137.1%;实现全面摊薄每股收益0.18元。
    2018年上半年,受房产转结推动,公司营收增加41.2%;同期公司结算毛利率较高且投资收益增加使得净利润增幅扩大至137.1%。 2018年5月,公司收购中星集团100%股权顺利完成,重组和国企改革顺利推进,成功解决了同业竞争问题。根据公司2018年5月25日公告,公司向地产集团发行股份及支付现金购买其持有的中星集团100%股权,注入资产的交易价格为174.72亿元。截止公告日,公司已完成以5.23元/股的价格发行股票28.40亿股支付交易对价的85%即148.51亿元,后面将以现金方式支付交易对价的15%即26.21亿元。现金部分公司拟通过向华润置地控股、平安不动产非公开发行股份募集配套资金,其中华润置地控股认购24.62亿元占92%,平安不动产认购2.14亿元占8%。截止公告日,中星集团100%股权已顺利过户至公司名下,公司获取了总面积约200万平的房地产开发项目,分布于6个城市。上述项目的注入增强了公司发展的资源优势,并解决了困扰许久的同业竞争问题。其次,募集配套资金将引入华润和平安不动产重要战投,合作前景广大。
    投资建议。向平台综合服务商转型,推进重组,“优于大市”评级。作为立足上海拓展长三角的知名房企,目前,公司正从房地产开发商向城市建设开发平台综合服务商转型,通过联合拿地、合作开发等方式积极增加特别是上海的土地储备。同时,公司正推行“中心+事业部”制,在部分项目试点的基础上,推广项目保证金和投资风险保证金制度。公司收购中星集团100%股权顺利完成,重组和国企改革顺利推进,成功解决了同业竞争问题。公司利用自贸区区位优势,参股60%设立融欧股权投资公司,开展多元投资。我们预计公司2018、2019年EPS分别是0.34元和0.40元,对应RNAV是11.73元。考虑到公司正在向城市建设开发平台综合服务商转型,给予公司2018年0.6-0.7倍的RNAV,对应的合理价值区间为7.04-8.21元,给予公司“优于大市”评级。
    风险提示:公司面临加息和政策调控两大风险。

中国国航公司半年报:单位非油成本大降,混改获实质性提速

事件:中国国航发布2018中报。2018H1,公司实现营业收入642.4亿元/+11.96%,实现归母净利润34.7亿元/+4.27%,基本每股收益0.25元/股。其中Q2,公司营收同比增长11.8%,归母净利润同比下降54.8%。 经营数据:2018H1,公司ASK、RPK分别增长12.44%、11.68%,客座率80.48%,同比下降0.54pct。其中,国内、国际、地区客座率同比分别下降0.82pct、0.49pct和增长4.93pct。飞机日利用率同比上涨0.74%。公司上半年净增7架飞机。
    收入端:公司抓住了国内航线票价改革契机,调整了99条国内航线两舱价格和22条国内航线经济舱价格,同比增收3.56亿元。18H1,公司ASK增速较去年同期上涨7.5pct,在今年上半年整体增投较快的情况下,公司能维持客公里收益基本持平(-0.13%),其中国内、国际、地区同比分别为1.44%、-1.78%、-3.16%。按照17年报公司披露的飞机引进计划,预计公司下半年将净增25架飞机,预计整体运力投入仍然较快。
    成本费用端:18H1公司营业成本同比增长13.84%,其中,由于油价同比上涨19.4%,公司航油成本同比增长29%,使得单位吨公里营业成本同比上涨2.21%。扣油成本方面,公司单位ASK成本同比下降4.2%,单位ATK成本同比下降3.2%,主要由于公司飞机利用率的提升和良好的成本控制。 18H1,公司销售费用同比减少0.29%,管理费用同比增长14.61%,主要由于员工薪酬成本增加,财务费用同比大涨506%,主要由于本期人民币汇率贬值1.2%,公司实现汇兑净损失5.18亿元,去年同期实现汇兑净收益12.7亿元。
    此外,公司披露,公司拟以24.39亿元有条件出售及资本控股有条件同意购买国货航51%股权。出售事项完成后,国货航将不再为公司的控股子公司。我们认为,公司混改工作获得实质性提速。
    盈利预测与投资建议:在当前的油汇水平下,预计公司18-20年EPS分别为0.44、0.66、0.85元,考虑到中国国航是航空股龙头公司,优质航线占比高,票价改革对其影响最优,给与公司18年PE区间19-21倍,合理价值区间8.36-9.24元,给予“优于大市”评级。
    风险提示:油价大幅上涨、人民币大幅贬值,补贴取消等。

山鹰纸业公司半年报:行业高景气持续,并表驱动高增长

事件:公司发布18年半年度报告,上半年实现营业总收入119.5亿元,同比增长60.2%;归属于上市公司股东的利润17.1亿元,同比增长106.5%;扣非净利润14.9亿元,同比增长84.6%。
    并表因素&纸价上涨贡献上半年收入增长:公司上半年收入增长60.2%,Q2单季度收入增速59.9%延续一季度高增长,一方面公司受益于并表北欧纸业与福建联盛,另一方面Q2行业景气度较高,纸价与废纸价格大幅上涨,公司凭借外废配额拥有成本优势实现吨纸盈利提升。 纸价上涨提升毛利率,费用率整体下滑:公司上半年毛利率23.2%,高于去年同期的22.0%,其中造纸与包装业务毛利率分别为26.1%(同比+1.13pct)与11.6%(同比-2.61pct);费用方面期间费用率整体下滑,此外报告期内公司收到政府补助2.3亿元的非经常性损益,致使扣非净利润低于实际净利润。
    废纸供给紧张加剧,显著受益低价外废成本:18年进口废纸政策更加严格,一系列政策大幅缩减外废进口数量并增加进口成本,我们判断国废价格仍将长期处于高位;公司每年能够稳定获批外废进口额度,截止18年前十七批次中公司累计获得进口配额203.89万吨(占总配额14.5%),仅次于玖龙纸业,在纸价维持相对高位情况下,公司显著受益低价外废成本。
    行业供需弱平衡,国废价格有力支持纸价:我们判断箱板瓦楞纸行业需求受到贸易战预期及高纸价影响保持低速增长,供给端实际新增产能有限,行业18年供需将维持弱平衡,原材料国废价格坚挺,高成本支撑下纸价下行空间有限;目前7、8月份行业受贸易战预期因素需求较弱,纸价有所回调,我们判断下半年中秋、国庆、双十一等节假日将显著提振需求,市场价格有望迎来新一轮提涨。 积极推进产业链整合,规模效应显现:公司纵向17年完成对北欧纸业收购拓展包装产业链,横向收购福建联盛提升市场份额,此外湖北基地已开工建设,未来三期总产能达到220万吨,我们预计公司18年新增产能与并表因素将会驱动业绩进一步增长,规模效应将持续显现。
    盈利预测与评级:我们预计公司18-19年归母净利润分别为32.5亿、37.8亿元,同比增长61.6%、16.1%,目前股价对应18-19年PE为5倍、5倍,参考同业我们给予公司18年7~8倍PE估值,对应合理价值区间为4.97~5.68元,给予“优于大市”评级。
    风险提示:原材料价格波动风险,行业需求下滑风险。

国电南瑞公司半年报:收入稳健增长,会计估计变更及少数股权并表等致利润大增

公司发布2018半年报。2018上半年,公司实现营收105.58亿元,同比增长20.09%,归母净利润13.52亿元,同比增长50.77%,扣非归母净利10.70亿元,同比增长222.20%,综合毛利率27.52%同比下降1.26pct。
    公司收入维持稳健增长,增长主要来自电网自动化及工业控制(同比增长36.28%)和电力自动化信息通信(同比增长49.58%)两大板块的快速增长。
    利润增速高于收入增速,主要源于:(1)公司积极推进成本控制工作,期间费用率同比下降2pct,其中销售费用率下降0.68pct,管理费用率下降0.56pct,利息支出减少和汇兑损失减少等导致财务费用率下降0.76pct;(2)会计估计政策变更,18年上半年坏账损失为-0.72亿元(17年同期为1.18亿元);(3)沈国荣院士持有继保电气的7.76%股权,18年上半年对应利润0.56亿元,去年同期未并表,今年并表。若不考虑(2)和(3),我们预估公司利润增速略高于收入增速,在25%左右的水平。
    电网自动化和工业控制板块:收入快速增长。2018年上半年,电网自动化及工业控制板块实现收入66.53亿元,同比增长36.28%,公司集中招标份额提升,系统保护、调控云、调配用一体化等业务亦取得突破,配网业务快速增长。我们预计十三五期间配网投资有望维持较高水平,集招份额亦有望继续向龙头集中,基于此,我们预计公司该板块配网业务有望持续快速增长。
    电力自动化和信息通信板块:国家重视程度提升,收入大幅增长。2018年上半年,公司电力自动化和信通板块收入14.27亿元,同比增长49.58%,公司大力拓展信通运维、监管咨询等业务,中标多个软件、硬件及运维项目。国家对信息安全重视程度提升,我们预计未来该领域投入有望持续加大,公司该板块有望维持较高增速。
    继电保护和柔直板块:2018年上半年,公司继保及柔直板块收入13.86亿元,同比下滑22.17%,我们预计主要是由于去年特高压项目较少以及公司工程进度略低,今年公司积极参与张北柔直工程、山东特高压交流环网等项目招标,其中张北项目中标金额约25亿元,我们预计随着下半年工程进度的加快,公司该板块能够基本维持稳定。2018年特高压核准、开工进程相对2017年有所加快,我们预计2019年公司该板块有望重启增长态势。
    发电及水利环保板块:业务结构调整,盈利显著改善。2018年上半年,公司发电及水利环保收入7.95亿元,同比下降22.93%,毛利率显著提升近6pct,我们预计主要是公司主动收缩光伏业务。水电领域,公司签约16台全球单机容量最大的1000MW水电机组励磁系统。
    盈利预测及投资评级。我们预计公司2018-2020年归属母公司净利润为39.29亿元、44.80亿元、52.71亿元;对应每股收益分别为0.86元、0.98元、1.15元。考虑到公司国内二次设备龙头的行业地位和重大资产重组完成后业务板块协同性的提升,给予2018年PE区间20X-25X,对应合理价值区间17.20元/股-21.50元/股,“优于大市”评级。
    风险提示。国网投资不达预期,市场拓展不达预期。

永利股份公司半年报:汽车模塑业务高增长,炜丰国际产能进一步扩张

1H2018扣非后归母净利润同比增长12.49%。公司公告1H2018实现营收15.97亿元,同比增长16.4%;实现归母净利润2.16亿元,同比增长46.41%;实现EPS0.26元/股。其中报告期内公司由于出售子公司BroadwayPrecisionTechnology产生投资收益4461.14万元,剔除非经常性损益影响后,1H2018公司实现扣非后归母净利润1.6亿元,同比增长12.49%。以此测算,2Q2018公司实现营收9.1亿元,同比增长25%;实现扣非后归母净利润1.12亿元,同比增长53%。
    传统主业轻型输送带业务保持稳定增长。公司传统主业轻型输送带业务下游应用十分广泛,随着国内经济稳定发展,行业需求持续增长。报告期内,公司在该领域进一步巩固和提升产品竞争力,使得公司的订单稳步增长,营业收入和净利润相应增加。1H2018公司轻型输送带业务实现营收3.28亿元,同比增长20.58%;实现归母净利润3533万元,同比增长18.56%。
    英东模塑不断扩充产品品类,汽车模塑业务实现高增长。近年来子公司英东模塑通过收购北京三五100%股权、苏州华益盛68.77%股权,一方面新增了汽车门把手业务,扩充了产品品类;另一方面实现从汽车塑料零件到总成供货的突破,不断提升汽车塑料零部件的供货资质。报告期内,公司持续布局厚积薄发,英东模塑实现营收7.17亿元,同比增长25.83%;实现归母净利润4230万元,同比增长32.51%。
    收购新艺工业及永协发展,炜丰国际产能进一步扩张。报告期内,公司以2.59亿港币收购新艺工业及永协发展100%股权。通过此次并购公司获得其下属子公司持有的土地使用权、在建厂房及机器设备等,进一步扩大产能,为炜丰国际开拓更多新客户、实现持续稳定的业绩增长奠定基础。1H2018炜丰国际实现营收5.52亿元,同比增长13.66%;实现归母净利润1.4亿元,同比增长42.65%。若扣除出售百汇科技BVI处置收益4461.14万元,实现归母净利润9845万元,同比增长3%。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.46、0.47、0.56元/股,结合可比公司估值,谨慎给予2018年13-15倍PE、对应合理价值区间5.98-6.9元(对应2018年PS1.51倍-1.74倍、2018年PB1.58倍-1.83倍)维持优于大市评级。
    风险提示。汽车销量下滑、新产能释放低于预期、原材料价格大幅上涨。

中航飞机公司半年报:营收快速提高,良好费用率控制推动利润高增长,未来利润率提升值得期待

事件:公司2018年8月27日发布2018年半年报:公司2018年上半年实现营收132.72亿元(YoY+23.47%),实现归母净利润1.62亿元(YoY+77.33%)。
    整体来看,受益产品交付增加,公司上半年营收增速较快,良好的费用控制推动净利润高速增长。公司2018年上半年实现营收132.72亿元(YOY23.47%)。不过由于受毛利率同比下滑1.2pct(主要系二季度单季度毛利率同比下滑2.03pct所影响,例如子公司沈飞民机由于本期生产交付产品结构变化,产品整体毛利率降低从而形成了亏损6655万元),因此实现毛利7.81亿元(YOY2.62%)。不过一方面受益于三费的良好管控,公司期间费用率实现同比下滑1.25pct(其中销售费用率同比-0.02pct,管理费用率同比-0.97pct,财务费用率同比-0.27pct);另一方面由于资产减值损失同比减少5601万(主要系一季度单季的坏账冲回较多所致)以及营业外净收入同比减少4269万(主要系第二季度非流动资产报废所影响,但不具备可持续性)的影响,公司最终实现归母净利润1.62亿元(YoY+77.33%),净利润率提升0.34pct。我们认为公司收入端的快速增长体现了均衡交付的良好影响(公司2018年1-6月份发生销售产品关联交易金额117.28亿元,占年度预计金额的39.92%,若参照此比例保守计算,对应全年约330亿元收入),而期间费用率整体的下滑反映出公司在主动经营管理效率上的提升,看好全年收入和净利润率均实现稳步的提升。
    资本支出持续提升反映下游需求,助力未来长期可持续发展。公司2015-2016年资本支出增速持续为负,而从2017年开始,资本支出单季均保持较快增长。2018年第一季度和第二季度公司单季的资本支出分别同比增长28.74%与9.17%。我们认为公司的资本支出持续提升反映出公司综合生产能力建设的不断提升,此举一方面反映出当前下游产品的旺盛需求,另一方面将助力于公司未来的长期可持续发展。
    军品定价机制改革有望取得突破,公司利润水平提升值得期待。2017年公司利润率仅约为1.5%,远低于其他主机厂,较低的净利润率导致公司整体利润偏低,与收入体量不匹配。我们认为2017年,中央军委印发的《2017年国防科工局军民融合专项行动计划》标志着军品定价机制改革有望取得实质性突破。随着未来军品定价机制改革取得突破,我们认为公司利润水平的提升值得期待。
    盈利预测与投资建议。我们预计2018-2020年公司SPS约为12.55、14.29、16.54元/股。参照军工总装类可比司的PS水平,我们给予公司2018年1.5-1.9倍PS,对应合理价值区间18.83-23.85元,“优于大市”评级。
    风险提示。(1)军品订单波动;(2)军品定价机制改革不及预期;(3)民品市场竞争加剧。