东方雨虹:收入维持高增长,毛利率整体承压

2018年三季报符合预期,收入稳定增长
    10月19日,公司发布2018年三季报,实现营收93.01亿元,YoY+33.43%,归母净利润11.14亿元,YoY+28.27%,扣非归母净利润9.95亿元,YoY+20.51%;其中18Q3实现营业收入36.88亿元,同比增长38.63%,归母净利润4.96亿元,同比增长32.23%。公司营收增速稳健,我们预计2018-2020年EPS分别为1.12/1.50/1.95元,维持“买入”评级。
    毛利率承压,资产负债结构有待优化
    2018年1-9月公司销售毛利率36.57%,较去年同期减少3.28pct,销售净利率11.99%,较去年同期减少0.75pct;2018年1-9月期间费用率20.88%,同比减少2.98pct,其中销售/管理费用率较2017年1-9月分别减少0.47pct/2.91pct,公司管理费用管控力度增强;财务费用率较去年同期增加0.4pct,主要系公司借款增加导致利息支出增加所致;2018年1-9月经营现金净流入-5.31亿元,去年同期经营现金净流入为-6.71亿元,公司现金流情况仍需改善。2018年1-9月资产负债率54.11%,同比增加1.11pct,资产结构有待优化。
    股份回购彰显信心,更加注重长远发展
    2018年7月,公司制定《关于回购公司股份以实施员工持股计划的预案(修订稿)》,拟以不超过每股22元的价格回购公司股份,回购总金额不低于3亿元,不超过10亿元。截至2018年10月19日,公司回购股份数量共计2354.02万股,占公司回购股份方案实施前总股本的1.57%,最高成交价16.16元/股,最低成交价13.81元/股,成交总金额为3.52亿元(含交易费用)。公司看好未来发展前景,通过股票回购计划,推进股价与内在价值匹配,推动业绩增长;引入员工持股计划,有效地将股东、公司和个人利益紧密联系在一起,更加注重公司的长远发展。
    龙头应对不利环境有相对优势,公司市占率有望提升
    目前市场关于明年地产存在一定分歧,未来防水需求存在不确定性;公司积极筹建多个生产基地、坚决扩张产能,市占率有望稳步提升。根据中国产业信息网数据,2017年防水行业前10名企业市场占有率不到15%;而原油价格坚挺,防水行业主要原材料如沥青都是原油相关化工品,因此生产成本有上行压力,公司作为防水龙头,议价能力和融资能力都要优于同行,在目前成本整体上行、下游需求存在风险的不利环境下,公司坚决扩张产能,我们认为,公司市占率有望进一步提升。
    公司营收高增长,维持“买入”评级
    2018年三季度公司营业收入和归母净利润实现较快增长,我们维持2018-2020年EPS预测值为1.12/1.50/1.95元,同时考虑到目前房地产产业链估值承压影响,出于审慎原则并参考18年行业平均PE13.21x水平,我们调低2018年公司PE区间为13-14x(原值17-19x),对应公司目标价为14.56-15.68元,维持“买入”评级。
    风险提示:原材料价格大幅上涨;地产投资增速大幅下降等。

恒力股份:PTA高景气带动业绩大增,炼化项目进展顺利

前三季度净利大增,业绩符合预期
    恒力股份于10月20日发布2018年三季报,实现营收438.3亿元,同比增169%,实现净利36.5亿元,同比增232%(追溯调整后增速为98%),按照最新50.53亿股的总股本计算,对应EPS为0.72元,业绩符合预期,也与前期业绩预告基本相符。其中Q3实现营收173.8亿元,同比增221.3%,实现净利17.7亿元,同比增228%。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.89/2.10/2.47元,维持“增持”评级。
    聚酯板块整体高景气延续
    报告期内,公司民用长丝/工业长丝/聚酯切片/工程塑料/聚脂薄膜实现销量92.2/9.8/59.7/11.8/11.5万吨,销售均价分别为1.07/1.27/0.74/1.03/1.04万元/吨,同比上涨13%/21%/20%/9%/32%,对应营收分别变动17%/2%/18%/18%/29%至98.8/12.5/44.4/12.2/12.0亿元。 PTA景气走高带动Q3业绩大增 受产品供需格局改善及油价持续强势等因素影响,根据百川资讯,2018前三季度华东市场PTA均价为6322元/吨(其中Q3均价7648元/吨),同比增24.68%,PTA-PX价差均价约1263元/吨(其中Q3平均价差2003元/吨),同比增142%,推动业绩增长。公司PTA销售均价为5408元/吨,同比上涨21.26%,实现销量459.5万吨,对应营收248亿元。公司综合毛利率同比上涨1.7pct至16.5%,财务费用率上涨0.9pct至2.8%,销售费用率为0.9%,同比持平,管理费用率下降2.6pct至1.1%。
    PX价格相对强势,PTA-聚酯环节盈利缩减
    据中纤网资讯,尽管至10月19日,韩国PX报价1242美元/吨,较9月初高位下跌7%,但华东地区PTA报价7220元/吨,已较9月高点下跌22%,PX相对强势下,PTA-PX价差由9月初的3264元/吨降至约700元/吨。而聚酯方面,受下游工厂订单相对低迷影响,目前涤纶长丝(FDY150D)价格较9月初下跌约10%至1.11万元/吨。
    恒力炼化投产在即,乙烯及PTA等项目助力一体化成长
    公司2000万吨炼化一体化项目目前项目工程调试和开工备料工作全面展开,公司预计将于2018Q4投产。配套150万吨乙烯工程项目正在快速推进详细设计工作,公司预计2019年底之前建成投产。年产250万吨PTA-4项目已启动,2018年计划完成投资10亿元,预计2019年底达产,另外年产135万吨涤纶长丝项目逐步推进,公司一体化发展日渐完善。
    维持“增持”评级
    我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.89/2.10/2.47元,基于可比公司估值水平(2018年平均14倍PE),考虑公司2019年炼化投产后增量较大,给予公司2018年17-19倍PE,对应目标价15.13-16.91元(原值17.80-19.58元),维持“增持”评级。
    风险提示:油价大幅波动风险,炼化项目建设进度不达预期风险。

红旗连锁:业绩超预期,经营质量提升明显

红旗连锁发布2018三季报,公司业绩同比增长88.60%
    红旗连锁发布2018年三季报,公司前三季度实现营业收入54.61亿元,同比增长4.72%,实现归母净利润2.56亿元,同比增长88.60%,其中三季度实现营业收入18.45亿元,同比增长3.52%,实现归母净利润1.01亿元,同比增长172.01%。公司业绩超市场预期。我们调整公司2018-2020年EPS为0.22/0.25/0.29元,上调公司评级至“买入”。
    主业经营质量提升明显,毛利率、存货周转率均向好
    若剔除投资收益影响,我们估算公司前三季度主业超市业务实现归母净利润约2.2亿元,同比增长约31%,经营质量提升明显。从毛利率上看,受益于大数据分析在品类调整上的应用、直采比例提升等利好因素,公司前三季度综合毛利率达28.97%,同比提升1.63pct。从费用率上看,公司前三季度期间费用率为23.93%,同比略微提升0.32pct,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为22.33%/1.35%/0.19%,分别同比变动0.36pct/-0.01pct/-0.03pct。从存货周转角度看,受益于大数据应用、门店整合等因素,前三季度公司存货周转天数为72.5天,同比下降3.14天。
    门店生鲜化改造稳步推进,新网银行贡献显著投资收益
    2017年末公司与永辉达成战略合作,公司将借助永辉生鲜供应链对门店进行生鲜化改造,计划今年首批改造150家,我们预计将对公司门店客流与销量产生积极影响。此外,前三季度参股公司新网银行贡献投资收益3584.34万元(去年同期为-2075.57万元),亦对公司业绩大幅增长起到了重要作用。在主业经营质量提升与投资收益的共同驱动下,公司净利率同比提升2.09pct至4.69%。
    上调公司评级至“买入”
    考虑到公司经营质量的改善以及新网银行的投资收益影响,我们调整盈利预测,预计公司2018-2020年归母净利润分别为2.93/3.45/3.97亿元(前值分别为2.39/3.04/3.67亿元),分别同比增长77.38%/17.89%/15.08%。我们认为公司在收购门店整合效果逐步显现、数据分析应用逐见成效、生鲜业务迎来发展等多方面的共同推动下,经营效益有望继续提升。参考超市行业可比公司2018年Wind一致预测PE均值32倍,考虑到公司业绩部分由非主业(投资收益)贡献,给予公司2018年28-30倍PE,调整目标价为6.16-6.6元,上调公司评级至“买入”。
    风险提示:1)生鲜业务发展不达预期;2)成都市便利店行业竞争加剧。

国瓷材料:三季报增长128%,内生外延齐发展

前三季度净利增128%,业绩符合预期
    国瓷材料于10月17日发布2018年三季报,前三季度实现营收12.69亿元,同比增41.2%,净利润3.95亿元,同比增加127.9%,按照当前6.42亿股的总股本计算,对应EPS为0.63元,业绩符合预期,也处于前期业绩预告范围之内(累计净利3.9-4.0亿元)。其中Q3实现营收4.79亿元,同比增加35.4%,净利润1.14亿元,同比增加90.8%。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.76/0.91/1.09元,维持“增持”评级。
    外延并表增厚业绩,MLCC粉末及氧化锆销量增长
    受益于MLCC行业需求改善,公司MLCC粉供不应求,较去年同期量价齐升;电子消费品、可穿戴智能产品陶瓷背板逐渐兴起,公司纳米级复合氧化锆业务保持稳健增长,纳米氧化铝业绩大幅改善。另一方面,2017年6月、10月公司先后并表王子制陶、江苏金盛,2018年5月末并表深圳爱尔创,Q3单季度王子制陶、深圳爱尔创业绩环比大幅改善,显著增厚业绩。公司综合毛利率同比增3.9pct至43.6%,销售/管理/财务费用率同比分别增0.7/0.2/0.5pct至3.6%/11.7%/1.5%。前三季度非经常性损益对净利润的影响金额约为1.29亿元,主要是政府补贴和爱尔创股权收购并表投资收益,对净利影响正面。
    MLCC景气带动粉体需求,蜂窝陶瓷发展空间可观
    智能手机硬件升级,汽车电子等行业快速发展带动MLCC需求持续旺盛,且由于日本厂商转产车用市场导致MLCC产能紧张驱动市场价格大幅上升,村田、三星等龙头企业推进扩产计划,根据各公司公告,我们预计至19Q1全球MLCC月产能有望达3243亿只,较18Q1增长10%。伴随下游高景气延续,粉体有望量价齐升,公司于2018Q3扩产33%产能至1万吨/年,有望持续受益。受益于柴油车“黄改绿”及国IV标准下原厂汽、柴油车尾气排放趋严,DPF/GPF等颗粒捕集器用蜂窝陶瓷有望放量,公司作为行业龙头有望持续受益。
    维持“增持”评级
    作为国内新材料平台型公司的代表,国瓷材料依托核心技术实现了品类的持续扩张;今年以来,MLCC粉体涨价有望提供业绩弹性,后续氧化锆下游电子、义齿等领域应用,汽车尾气处理材料将构成主要增长点。我们预计公司2018-2020年净利润分别为4.9/5.8/7.0亿元,对应EPS分别为0.76/0.91/1.09元,基于可比公司估值水平(2018年平均25倍PE),考虑业务差异性,给予公司2018年24-26倍PE,对应目标价18.24-19.76元(原值19.76-21.28元),维持“增持”评级。
    风险提示:核心技术失密风险、需求不达预期风险。

黄山旅游:转型加速,拟改造花山迷窟、狮林精舍

改造花山迷窟、狮林精舍,加快转型升级
    公司公告将分别投资38310/2800万元实施花山迷窟景区提升工程及狮林精舍改造项目。公司资金充足,18H1货币资金8亿,资产负债率12.58%,旗下有10亿元规模的赛富基金(公司出资24%)。两项目改造有助公司由观光游向休闲度假体验游转型升级,加快全域旅游建设,因建设期较长,具体方案尚未公布,暂不考虑对公司的业绩影响。预计18-20年公司EPS0.50/0.49/0.52元,目标价10-11.5元,维持增持评级。
    花山迷窟改造项目以夜游项目为特色,有望打造成综合休闲游目的地
    花山谜窟景区由花山谜窟公司(公司持股75%)开发运营,为国家4A景区,现有设施差、游客量少,18H1亏损165万。提升项目目标建成以景区夜游为特色、以石窟休闲游乐为核心的综合休闲度假旅游目的地,建设项目分配套服务实施提升(7830万)、石窟灯光优化提升(7480万)、夜游产品打造(8000万)、户外运动项目导入(1.5亿)四大类,总动工面积约1500亩,公司预计2018年10月开始招标动工,2020年12月完成建设。公司预期可通过5年时间收回成本,成熟期核心景区版块“日游+夜游”及户外运动版块年接待总人数分别达125/52万,经营收入可达1.7亿元。
    狮林精舍项目有助山上酒店差异化发展
    狮林精舍系公司下属经营单位狮林大酒店的附属楼,坐落在海拔1630余米狮子峰的山腰间,建筑面积约700平米,现有客房14间。因硬件老化、渗水严重、冬季歇业、客源流失等原因,影响产品服务品质及整体销售,公司计划将其打造成黄山雅奢酒店,改造后有5种房型,9间客房,兼有厨房、包厢、书吧等空间。公司测算项目建设期约1年零3个月,建成后预计年均营业收入700万元,年利润为385万元,投资回收期约9年。
    公司转型决心大,管理层执行力较强,维持“增持”评级
    18年底杭黄高铁有望开通,带动增量客流,花山迷窟改造项目有望充分弥补黄山市内夜游项目空缺,提升对休闲游客吸引力及二次消费,增强与黄山景区协同。狮林精舍项目有助山上酒店差异化发展、满足个性化游客需求。自然景区公司降低门票依赖、打造综合度假目的地大势所趋,公司转型决心大、管理层执行力高,长期看好公司发展前景,改造项目尚未建成,旺季门票降价40元,原预测18-20年公司EPS0.52/0.54/0.58元,调整至0.50/0.49/0.52元,可比公司18年平均PE18倍,公司为景区转型先锋,给予18年20-23倍PE,目标价调整至10-11.5元,维持增持评级。
    风险提示:项目进展不及、客流不达预期、改革进展不达预期。

威华股份:纤维板量价齐升,锂业务稳步推进

发布18年三季报,报告期业绩同比较大增长
    公司于10月15日发布2018年三季报,2018年前三季度实现营业收入19.25亿元,同比增加30.54%;实现归母净利润1.25亿元,同比增加575.56%;扣非后净利润1.02亿元,同比增长758.93%。2018年第三季度实现营业收入7.80亿元,同比增加29.45%;实现归母净利润0.68亿元,同比增加529.34%。由于锂价下跌等因素,公司业绩低于我们此前预期,我们认为公司锂业务持续拓展,纤维板价格有望继续上涨,维持“增持”评级,预计18-20年EPS分别为0.35、0.50、0.72元。
    纤维板业务量价齐升,传统主业实现利润增厚
    据公司公告,受益于行业环保监管趋严和自身经营效率的提升,公司人造纤维板业务的盈利得到持续改善。报告期内,公司中纤板业务销售价格持续提升,同时销量也同比有所增加,传统主业经营状况向好。据公司中报披露,2018年6月26日,公司参股公司台山威利邦年产20万立方米超强刨花板项目全线联动,我们认为随着纤维板子公司项目的推进,公司主业的市场竞争力有望进一步提升。
    三季度锂价出现下滑,致远锂业锂盐产能持续释放
    据三季报披露,公司子公司致远锂业首条1.3万吨产能的电池级碳酸锂、氢氧化锂生产线已经顺利投产,三季度内产量持续提升,锂盐业务收入有所增长。据SMM数据,三季度内电池级碳酸锂价格跌幅达到33%,我们认为锂价持续下跌对公司盈利有所影响,但根据此前公告,公司与洛克伍德签署了锂加工协议,我们认为原料采购和销售的稳定性具备较好的保障;随着锂盐项目产能的提升,我们认为公司锂业务的规模仍将持续增长。
    集团奥伊诺矿山取得环评批复,上游锂资源收购积极推进中
    据三季报,在公司2016年度非公开发行股票方案中,公司股东承诺,若奥伊诺矿业未来取得采矿权证,且满足原料采购要求时,集团和实际控制人将无条件同意公司对奥伊诺矿业进行收购。根据三季报,奥伊诺矿业目前已取得四川省环保厅的环评批复,通过了四川省国土资源厅的地质环境保护与土地复垦方案评审。据三季报,盛屯集团正在积极推进采矿权证办理事宜,同时公司也在积极推动对奥伊诺矿业的收购工作。
    锂盐业务有望带动业绩提升,维持“增持”评级
    由于三季度锂价大幅下跌,且三季报业绩低预期,适当下调公司盈利预测。预计2018-2020年营收31.64、42.96、55.60亿元,归母净利润1.89、2.69、3.84亿元,18-20年净利润调整幅度为-13.7%、-26.3%、-34.69%。由于公司收购盛屯集团旗下奥伊诺矿山事项持续推进,按照天齐锂业吨市值储量的60%-70%折扣,对应的锂业务市值区间39.48-46.07亿元;磁材由于中报亏损暂不考虑估值;人造板预计18年权益利润1.18亿元,参考可比公司给予18年12XPE对应14.16亿元。合计市值区间为53.64-60.23亿元,对应目标价为10.03-11.26元(原15.15-17.17)。维持“增持”评级。
    风险提示:人造板业务盈利不及预期;锂矿审批、锂盐项目开工、原料供应进度不及预期;锂价下跌超预期。

中设集团:建筑设计添强兵,全业务布局加快落地

收购海外设计院不超51%股权,建筑设计领域添强兵
    公司上周五公告,拟以不高于5600万元分步收购美国Strabala+architects LLC 不超过51%的股权,并通过该公司设立中设集团全球设计中心。本次股权转让合作,有利于充分发挥双方优势,提升公司在建筑设计领域的技术实力和市场占有率。我们看好此次收购对公司全业务布局的支持,维持公司2018-20年EPS 1.31/1.68/2.12元的预测,维持“买入”评级。
    强强联手高端建筑设计品牌,完善全业务领域布局
    公司此次对外投资的美国Strabala+architects LLC,是全球高端建筑设计知名品牌,公司实际控制人为Marshall Strabala先生、Edward Jiang先生及林豪先生。其中Marshall Strabala参与设计了迪拜哈利法塔,并主持设计了上海中心大厦、南京绿地金融中心紫峰大厦等全球多个超高层建筑。截至2018年6月末,公司已成立综合规划、交通设计、水运设计、城建规划、铁道规划设计、环境与智能工程、工程管理与检测等七大业务板块,此次收购完成后,将增强公司在建筑设计尤其是超高层建筑设计领域的技术实力,完善公司全行业、多领域融合发展的战略布局。
    现金分步收购,拓宽市场增厚业绩
    截至2018年6月末,公司持有9.63亿元现金及金融机构理财,在手现金充裕。此次股权投资将采取分步收购的方式,合计收购对方不超过51%的股权,交易总价不超过人民币5600万元,全部为现金支付。公司在完成首次20%股权收购后,Strabala+architects LLC将作为中设集团的全球设计中心,开拓中国境内及境外的全球高端建筑设计市场。
    建筑设计大行业小公司,品牌提升预计较快
    根据住建部《2017年全国工程勘察设计统计公报》,2017年房屋建筑工程设计新签合同额1355.5亿元,市政工程设计新签合同743亿元,而国内最大建筑龙头中国建筑2017年新签勘察设计合同仅为130亿元,建筑设计市场呈现“大行业小公司”的竞争格局。今年上半年,公司累计新签订单33.7亿元,同比增长26.87%,其中建筑设计订单占比不足10%,此次收购完成后有望提升公司在国内建筑设计市场的占有率。
    业绩快速增长估值低位,维持“买入”评级
    我们认为公司此次收购有利于完善业务布局,加快实现“三个百亿”战略。我们估算公司18H1末在手订单超过60亿元,设计主业收入有望继续保持较高增速,维持公司2018-20 年EPS 1.31/1.68/2.12 元的预测。受宏观环境及市场波动影响,目前可比设计公司估值普遍下杀,18年PE均值为11.79倍,而公司当前仅10.96倍PE,处于历史低位。考虑公司未来的高成长性和行业估值低估,我们给予公司18年13-15倍PE(调整前15-17倍),对应目标价17.03-19.65元,维持“买入”评级。
    风险提示:收购审核或备案失败,收购完成后经营管理磨合风险,总承包业务占比提升拖累现金流等。

苏宁易购:减持小店股份不改其长期战略价值

减持苏宁小店持股比例至35%减轻短期盈利压力,维持公司“买入”评级
    苏宁易购减持苏宁小店持股比例至35%,预计增加2018年净利润3.03亿元。我们认为此次交易可减轻公司短期盈利压力,同时也保留了未来获得收益的可能。此外苏宁小店为公司全品类全渠道战略重要支撑点,短期亏损不改长期价值。我们维持公司2018-2020年EPS分别为0.75/0.32/0.53元,维持公司“买入”评级。
    苏宁易购减持苏宁小店持股比例至35%,预计增加年度净利润3.03亿元
    苏宁易购发布公告,关联公司Suning Smart Life以7.45亿元价格受让公司全资子公司苏宁小店100%股权,同时公司全资子公司苏宁国际与公司关联方Great Matrix、Great Momentum各自按其在Suning Smart Life的持股比例35%/55%/10%进行增资25000万美元。上述交易完成后,公司将通过苏宁国际间接持有苏宁小店35%股份。经公司测算,若以2018年7月31日作为交割日,预计本次交易将增加公司2018年度净利润约3.03亿元。
    苏宁小店为公司全品类全渠道战略重要支撑点,短期亏损不改长期价值
    苏宁小店以便利店为主要经营业态,以O2O模式运营,今年起在全国高速扩张,截止2018年7月31日已拥有门店878家。由于多数门店仍处于培育期,同时前期在店面开发储备、商品供应链等方面做了较多投入,小店目前处于亏损状态,2018年1-7月苏宁小店公司实现营业收入1.43亿元,净利润-2.96亿元。我们认为,苏宁小店是苏宁实施全品类全渠道战略的重要支撑点,一方面可以通过线下更近距离的服务占领消费者心智,另一方面则可作为前置仓优化苏宁电商业务的整体物流结构,降低苏宁整体物流成本,对公司未来发展具备重大战略意义。
    交易减轻公司短期盈利压力并保留未来收益可能,维持“买入”评级
    本次交易可减轻公司在苏宁小店中的资金投入与盈利压力,改善公司业绩,同时公司保留了对苏宁小店的较大持股比例及董事会席位,保留了未来苏宁小店财务状况改善后给公司带来收益的可能。对公司我们维持此前观点,认为苏宁通过多年全渠道运营经验的积累与新一轮的线下布局,已在品类扩张、渠道扩张两大电商主战场具备较为强大的资源与模式竞争力,有望进入高速增长时代,并发展为全品类、全渠道,且可持续成长的综合零售龙头。我们维持公司“买入”评级。
    风险提示:电商竞争加剧;线下门店建设不达预期。

新城控股:开发销售+商业运营延续高增长

9月销售金额同比增长102%
    公司9月及第三季度经营简报显示,9月实现合同销售金额约222.32亿元,同比增长101.93%;销售面积约167.70万平,同比增长95.55%。销售端强势延续年初以来的高增长态势,维持2018-2020年EPS3.70、4.94、6.26元的盈利预测,维持“买入”评级。
    前三季度销售金额同比增长113%,市场竞争力和产品溢价能力较强
    公司9月实现合同销售金额约222.32亿元,同比增长101.93%;销售面积约167.70万平,同比增长95.55%。1-9月累计合同销售金额约1595.74亿元,同比增长113.03%,累计销售面积约1272.27万平,同比增长132.99%。同期克而瑞数据显示9月百强房企销售金额同比增速较8月下滑15个百分点至36%,在市场需求热度有所回落的情况下,公司销售增速继续保持对百强房企的领先优势,同时9月单月销售金额增速反超面积增速,反映公司较强的市场竞争力和产品溢价能力。
    三季报业绩增速有望扩大,9月土地投资有所放缓
    1-9月公司累计结算面积271.07万平,同比增长34.59%。其中三季度结算面积86.42万平,同比增长50.48%。公司三季报预计10月27日正式披露,考虑到三季度结算面积高增长,我们认为三季报业绩增速有望扩大。2018年9月公司在遵义、常熟、昆明、威海、黄石新获取项目7个,新增土储建筑面积128.47万平,新增权益建面83.64万平,公司需支付总地价24.21亿元,投资金额环比8月下滑50%左右,土地投资有所放缓,我们认为主要源于行业融资依然紧张、成交景气度下滑所导致的房企总体投资预期趋于谨慎。
    吾悦广场经营效率持续提升,住宅+商业协同效应逐步显现
    截至2018年9月公司已开业运营的吾悦广场达到31座,总建筑面积295.73万平,同比增长86.11%;已出租面积183.11万平,同比增长101.45%;三季度租金及管理费收入5.75亿元,同比增长162.80%;前三季度累计租金及管理费收入14.51亿元,同比增长158.00%。公司“住宅地产+商业地产”双轮驱动模式已基本完成全国重点城市群布局,年初以来吾悦广场出租率、租金水平和收入规模均保持高增长态势,品牌知名度和经营效率持续提升,产品协同及战略纵深效应逐渐显现。
    业绩具备高增长基础,维持“买入”评级
    公司销售持续高增长,待结算和可售资源较为充裕,住宅+商业双轮驱动和四大激励手段助力下,业绩具备高增长基础。维持公司2018-2020年EPS为3.70、4.94、6.26元的盈利预测。参考可比公司2018年平均PE估值7.35倍(Wind一致预期),考虑到公司高增长预期,给予公司2018年PE估值8-9倍,维持29.60-33.30元的目标价和“买入”评级。
    风险提示:商业地产扩张影响资金周转效率;重点布局城市调控政策超预期。

先导智能:业绩符合预期,风险逐步释放

18Q3业绩符合预期,看好19年业绩成长与现金流改善
    公司发布业绩预告,2018年1-9月归母净利润预计5.01~5.85亿元/yoy +80~110%,18Q3归母净利润预计2.09~2.39亿元/yoy +110~140%,盈利符合预期。我们预计银隆订单已完成验收并确认收入。国内外动力电池龙头扩产加速,公司作为锂电设备龙头,新订单有望陆续落地。看好公司2019年业绩成长与现金流改善,维持盈利预测。预计2018-20年EPS分别为0.9/1.4/1.84元,对应PE为24/15/12倍,维持“买入”评级。
    银隆订单或已完成收入确认
    根据公司9月8日格力(银隆)订单进度公告,商定于9月30日完成全部验收,合同金额为16.46亿元。我们测算,该订单扣除成本税费后,净利润接近于公司的18Q3业绩预告。我们判断,该订单大概率已完成收入确认并进入回款阶段,剩余设备款10.31亿元(合同金额扣除预收款6.15亿元),有望在2019年形成现金流入。
    新订单有望持续落地
    动力电池行业处于洗牌期,但从近期订单公告和行业更新信息来看,龙头电池厂有加速扩产的迹象。公司是国内锂电设备龙头,已实现对日韩产品的进口替代,和松下/LG/三星/CATL/比亚迪等一线电池企业合作紧密。随着动力电池行业集中度提升向中上游设备行业传导,公司或将显著受益,新订单持续落地可期。
    现金流有望逐步改善
    18H1公司经营性现金净流出7.21亿元,我们认为主要是下游客户更多地采用银行承兑汇票所致。其中银行/商业承兑汇票分别为6.34/0.67亿元。根据银隆订单公告,我们预计18Q3~Q4商业承兑汇票也将大幅增加。我们判断,公司Q3的现金流仍将承压,但Q4及19年现金流有望逐步改善:1)年末通常是收款结算高峰;2)承兑汇票最长期限为6个月且可背书转让;3)客户结构改善回款风险降低。
    维持盈利预测与“买入”评级
    银隆订单风险逐步释放,下游客户扩产加速,公司有望受益新一轮的扩产潮。考虑到公司在锂电设备业内龙头地位,业绩经历短期波动,但中长期成长逻辑未变。维持盈利预测。维持目标价与“买入”评级。
    风险提示:下游锂电池扩产不及预期;订单中标体量不及预期;订单验收进度严重滞后;应收账款回收不及时导致坏账;主要股东减持与定增解禁对股价的扰动。

中国国旅:澳门店推进,新设上海市内店公司

澳门市内店持续推进,上海成立市内免税店有限公司
    中免官网披露,10月11日公司与澳门博彩股份有限公司签订具约束力的合作备忘录,将在澳博“上葡京”综合度假村内开设旗舰免税店。根据国家企业信用信息公示系统,中免于10月9日成立“上海中免市内免税店有限公司”,注册资本2000万元,股东中免首都机场免税店公司(中免控股51%)占90%,上海双辉滨江商业经营管理有限公司占10%,法人代表为中免集团总经理陈国强先生。市内免税店政策层面如有进展,有望打开公司新一轮成长空间。因新店未落地,暂维持盈利预测,18-20年EPS 2.02/2.68/3.16元,维持“买入”。
    中免、澳博强强联合,市内免税店与澳门机场店优势互补
    根据中免官网,澳门路氹的澳博“上葡京”将于19年下半年开业,中免旗舰店位处购物中心一楼,占地约7500平方米,是7月24日中免公告成立中免集团澳门市内免税店有限公司后开设的首家市内分店。我们认为此举对于中免意义在于:1)澳博作为澳门顶级休闲娱乐运营商,凭借新葡京、回力海立方、十六浦度假村享有盛誉,兴建中的“上葡京”有望凭借品牌和区位优势为市内免税店导入优质客流;2)2017年澳门入境旅客人3261万人次(大中华区旅客占比90.3%),是澳门机场客流量(761万)的4.2倍,新落地市内店将有效扩大覆盖范围,与中免澳门机场店实现互补。
    市内免税市场空间广阔,如果政策宽松中免最大程度受益
    市内免税店优势在于突破时空限制,为游客提供灵活便捷的购物体验,免除机场高额销售提成,提升免税运营商盈利能力。根据我们测算,2017年中免三亚市内免税店坪效额18.3万元/平米,韩国乐天明洞店高达101.6万元/平米;三亚店18H1净利润率19%,高于上海、首都机场免税店。目前中免集团拥有北京、上海等5座城市针对外国人离境的市内免税牌照,港中旅旗下中侨公司拥有国人入境市内免税店牌照,此外公司凭借北京和上海机场免税权,提货点障碍迎刃而解。若大陆市内免税店限额提升、适用范围扩大等利好政策落地,公司作为国内龙头有望率先享受行业红利。
    业绩高增长、利好政策孕育,看好市内店长期成长,维持“买入”
    公司作为国内免税龙头,近期整合国内版图动作频频。2018年下半年公司取代DFS成为海免独家供货商,划转83家子公司至中免(海南)总部,当前离岛免税放宽政策落地预期孕育,公司未来有望充分受益。此次筹划布局澳门、上海市内免税店,显示公司积极拓宽免税渠道、多元发展决心。长期看政策红利有望释放,公司品牌和规模优势持续提升,盈利能力爬坡。考虑到新店尚未落地开业,暂维持盈利预测,18-20年EPS 2.02/2.68/3.16元,对应PE 29.94/22.54/19.17倍,维持原目标价和“买入”评级。
    风险提示:消费需求下滑风险,政策变化风险,业务整合不达预期风险。

乐普医疗:免疫治疗再下一城,外科器械锦上添花

投资Rgenix深化免疫治疗布局,加码秉琨投资深耕外科器械领域
    公司于10月9日公告两则投资事项:1)公司拟投资1250万美元参与美国肿瘤免疫治疗公司Rgenix的C轮融资;2)全资子公司上海形状拟使用不超过42030.98万元进一步收购控股子公司秉琨投资35%的股权。我们认为,两次投资符合公司长期发展战略,有望加强公司在免疫治疗及外科器械领域的竞争优势。我们维持盈利预测,预计公司18-20年EPS为0.76/1.00/1.30元,保持41.08-42.61元目标价不变,维持“买入”评级。
    深入布局免疫治疗领域,放眼长期可持续发展
    Rgenix公司拥有独创的抗肿瘤靶点发现平台,手握RGX-104、RGX-202、RGX-019三款first in-class抗肿瘤药物。其中领先的RGX-104正在美国开展与纳武单抗(nivolumab)联用治疗包括卵巢癌和非小细胞肺癌在内多种癌症的1b/2期临床试验。RGX-202是针对癌症代谢相关新靶点SLC6a8的first in-class小分子药物,目前正在美国开展治疗胃肠癌症的1期临床试验。RGX-019是抗MerTK 靶点的单抗,公司预计于2019年在美国开展临床试验。我们认为,此次投资符合公司布局肿瘤免疫治疗领域的长期发展战略,可进一步丰富产品管线,增强公司未来在该领域的核心竞争力。
    加大外科器械领域投入,巩固国产龙头地位
    子公司上海形状已于2015年完成对秉琨投资的控股,持有其63.05%的股权。此次收购完成后,上海形状将持有秉琨投资98.05%的股份。秉琨投资本次收购中整体估值为12.0亿元,对应2017年PE为13.8x。秉琨投资是国产外科医疗器械的龙头企业,是国内极少数具备腔镜下切割器和吻合器大规模生产能力的企业,其1H18实现营业收入1.30亿元(+40.5%),实现净利润0.42亿元(+22.1%)。当前,国内腔镜手术器械市场大部分仍被进口产品所垄断,我们认为凭借与公司其它器械产品在品牌及渠道上的协同作用,未来该业务有望加速进口替代进程。
    在研产品管线优秀,一致性评价进展顺利
    公司在研产品重磅,一致性评价工作有序推进:1)超重磅产品可降解支架NeoVas已处于注册审评阶段,公司预计于18年下半年获批生产;2)重磅产品甘精胰岛素III期临床试验已完成入组,我们预计有望于18年底上报生产;3)阿托伐他汀已于18年7月通过一致性评价,氯吡格雷已申报评审并获得正式受理,公司预计氨氯地平、缬沙坦将在年内申报评审。
    多点开花的平台型企业,维持“买入”评级
    我们看好公司的多点布局,维持盈利预测,预计公司18-20年归母净利润分别为13.56/17.85/23.13亿元(考虑一次性投资损益),同比增长51%/32%/30%,当前股价对应18-20年PE估值为38x/29x/22x。考虑到公司既有业务增长强劲,且放眼长期布局前瞻,我们给予公司2018年PE估值54x-56x,保持41.08-42.61元目标价不变,维持“买入”评级。
    风险提示:产品上市进度低于预期;药品一致性评价进程低于预期。

拓斯达:发布公开增发预案,新建苏州工厂

拟募资加码苏州产业园,扩大产能布局华东区域
    拟公开增发募资不超过8亿元,加码主业新建苏州智能产业园。2018年10月9日晚公司发布公告,拟公开发行不超过2600万股,以不低于公告招股意向书前二十个交易日公司A股均价或前一个交易日公司A股股票均价,募资(含发行费用)不超过8亿元,投资于“江苏拓斯达机器人及自动化智能装备”等项目。新建苏州智能装备产业园,有助于公司布局以“华东”为主的长三角区域,提高长三角片区客户需求、订单的反应速度,节约物流成本,提高产品竞争力。我们预计公司2018-2020年实现EPS1.36、2.10及2.94元,维持“买入”评级。
    落实公司产能及区域扩张战略,破解产能瓶颈
    公司成立以来以珠三角为中心布局,随着公司在华南、华东地区营业收入的高速增长,满负荷生产的东莞生产基地已不能匹配公司订单。长三角地区较长距离的物流运输成本,也一定程度上降低公司产品的竞争力。公司新建苏州智能产业园,有助于解决公司生产限制以及降低物流成本,进而提升产品价格竞争力和整体运营效率。多区域产能布局,有助于实施区域营销,因地制宜设计、制造和服务。
    积极参与“机器换人”浪潮,公开增发显示增长信心
    国内人力成本不断增长对制造业升级以及扩张有较大影响,“机器换人”是大趋势。公司对机器人市场有较大信心,通过募资扩充产能,合理布局长三角,向客户提供适合的工业机器人及自动化解决方案。公司采取公开增发的融资方式,相对于其他融资工具公司债、可转债、非公开发行和配股,具有募集资金规模大、定价效率高的优点。公司此次公开增发是2014年6月以来A股市场首例,公开增发易受市场短期波动影响,以及直接摊薄股本,公司选择公开增发,彰显管理层对业绩增长信心。
    公开增发募资有助于优化公司资产负债结构,增强公司资金实力
    根据公司公告,截止2018年6月30日,公司货币资金约2.76亿元,自有资金不能满足苏州智能产业园的建设。在当前金融去杠杆的背景环境下,我们认为股权融资是最好的方式,这有利于保持公司稳健的财务结构,降低财务风险。工业自动化行业市场化程度较高,下游客户较长账期和核心零部件安全库存对公司资金实力要求较高,公开增发募资有助于增强公司资金实力。
    我们维持公司18-20年盈利预测,维持“买入”评级
    我们预计公司2018-2020年实现12.33/17.53/24.13亿元收入,净利润1.78/2.74/3.84亿元,对应EPS为1.36、2.10及2.94元,对应PE为26、17、12倍。可比公司2018年PE均值为35倍(2018/10/10日更新,前值38倍),我们给予公司2018年35-37倍PE(前值38-40倍),对应目标价47.6-50.32元(前值51.68-54.4元),维持“买入”评级。
    风险提示:宏观经济波动和下游行业需求增长不达预期的风险;同业竞争的风险;应收账款的风险;业务规模扩大带来的管理风险。

华鲁恒升:乙二醇装置投产,煤化工产业链持续延伸

50万吨/年乙二醇项目进入试生产阶段
    华鲁恒升于10月8日发布公告,公司50万吨/年乙二醇项目生产装置近日打通全部流程,达到70%负荷稳定运行,已生产出优等品,进入试生产阶段。公司作为煤化工行业龙头企业,通过横向及纵向延伸产业链,本次乙二醇装置投产具备重大意义,我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.85/2.16/2.60元,维持“增持”评级。
    乙二醇项目是后续重要增长点
    伴随下游聚酯领域的逐步认可,煤制乙二醇市场空间逐步打开,对石油基产品的替代具备较大空间,盈利前景良好,后续将构成公司重要的利润增长点。据百川资讯,目前华东地区乙二醇最新价格为7430元/吨,油价上涨有望支撑乙二醇价格强势。
    尿素价格上行,公司显著受益
    据百川资讯,十一长假后山东、安徽等主产区尿素主流报价调涨100元/吨至2150-2200元/吨,相比7月中旬价格低点涨幅已达300-400元/吨。近期受印度招标影响,海外尿素价格持续上涨,美国海湾大颗粒最新报价为313美元/吨,相比7月中旬上涨29%,国内方面市场供需趋紧,伴随后续限气影响,尿素价格有望持续上涨。公司肥料功能化项目中的20万吨合成氨及尿素技改项目已于5月投产,后续将持续受益于尿素价格强势。
    醋酸、己二酸等价格回升
    三季度以来,公司其他主营产品价格均有所回升,据百川资讯,华东地区DMF/己二酸/醋酸最新报价分别为0.59/1.06/0.50万元/吨,分别较7月中旬阶段性价格低点回升17%/11%/18%。目前时值旺季,下游持续补货,醋酸等产品市场货源紧张,价格有望维持。
    维持“增持”评级
    华鲁恒升具备“一头多线”柔性多联产优势,油价强势将有利于甲醇、乙二醇等煤化工产品高盈利的维持,尿素价格底部回升利好公司业绩。我们预计公司2018-2020年盈利分别为30.05/34.97/42.08亿元,对应EPS 1.85/2.16/2.60元,结合可比公司2018年平均13倍PE的估值水平,考虑公司产品价格处于高位,给予公司2018年10-12倍PE,对应目标价18.50-22.20元(原值20.35-24.05元),维持“增持”评级。
    风险提示:下游需求不达预期风险,原料价格大幅波动风险。

荣盛发展:销售延续增长,配置价值显现

9月单月销售金额同比增长26.84%,维持“买入”评级
    2018年9月公司实现签约销售面积59.77万平方米,同比增长38.29%,实现签约销售金额60.64亿元,同比增长26.84%。四季度可售资源充裕,销售具备持续增长基础,维持2018-2020 年EPS至1.79、2.31、2.98元的盈利预测,维持“买入”评级。
    9月销售增速有所回落,全年稳定增长可期
    公告数据显示,2018年9月公司全口径项目实现单月签约面积59.77万平方米,同比增长38.29%,单月签约金额60.64亿元,同比增长26.84%。2018年1-9月,公司全口径项目累计实现签约面积572.37万平方米,同比增长50.93%,累计签约金额595.10亿元,同比增长46.18%。同期克而瑞数据显示百强房企9月单月销售金额同比增速放缓15个百分点至36%,受市场总体成交热度回落以及降价预期的影响,公司短期销售增速有所回落。考虑到前三季度累计增速依然可观,全年销售规模依然有望保持稳定增长。
    1-9月新增货值占销售金额的比重达到89%,积极补充优质资源
    9月公司及控股下属公司通过拍卖方式在河北省霸州市、安徽省合肥市取得了两宗地块的国有土地使用权,共计斥资25.03亿元,投资强度较8月的4.25亿元显著提升。克而瑞数据显示2018年1-9月公司新增货值529.10亿元,占同期销售金额的比重高达88.91%。公司前三季度保持较高的投资强度,积极把握土地市场趋冷的补库存良机,低溢价补充优质货源。2018半年报公司预计土地储备满足未来3年左右的开发需要。我们认为公司可售货值较为充裕,拿地策略的灵活性稳步提升,四季度销售具备稳定增长的基础。
    三季报业绩预增20%-40%,股息率(近12个月)高达5.57% 公司2018三季报预计10月26日正式披露,半年报显示公司预计三季报净利润同比增长20%-40%至33.49-39.07亿元,增长原因在于1至9月可结算项目增加,结算收入及利润较上年同期有一定幅度上升。8月公司公告管理层7月以来累计增持金额6188万元,持续看好公司未来发展。公司按照10月9日最新收盘价计算的股息率(近12个月)高达5.57%,位居中信房地产行业146家上市房企的第12位,配置价值逐渐显现。
    盈利规模、质量有望保持高增长,维持“买入”评级
    公司短期可结转资源依然丰厚,全年销售稳定增长可期,激励机制对管理和周转效率的改善有望逐步显现,维持公司2018-2020年EPS 1.79、2.31、2.98元的盈利预测。参考可比公司2018年平均PE估值6.7倍,鉴于三四线城市销售热度的不确定性,给予公司2018年PE估值5.2-6.2倍,维持目标价9.31-11.10元,维持“买入”评级。
    风险提示:环京调控政策趋严;棚改货币化安置力度趋弱拖累三四线城市成交表现。

利安隆:三季报预增39%-46%,高增长势头延续

三季报预增39%-46%,符合市场预期
    利安隆发布业绩预告,公司预计前三季度实现净利润1.29-1.36亿元,同比增加39%-46%,业绩符合市场预期,按照当前1.80亿股的总股本计算,对应EPS为0.72-0.76元。按照前述预告区间,对应2018Q3净利润为0.43-0.50亿元,同比增20%-40%。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.10、1.48、1.97元,维持“增持”评级。
    产品销量增长带动业绩提升
    受益于行业需求的稳定增长,以及公司2017H2天津汉沽、宁夏中卫7500吨高分子抗氧化剂及1500吨光稳定剂项目的陆续投产,报告期内公司产品销量同比增长较快。同时,环保因素导致抗氧剂价格出现一定幅度上涨,对业绩增长影响正面。公司预计报告期内非经常性损益合计约900万元(去年同期为176万元),对业绩亦有一定的积极影响。
    产能建设如期推进,市场份额有望提升
    目前子公司利安隆中卫完成了“722装置改造”、“711装置改造”等技改项目,以及“725装置”及“715装置”(5000吨抗氧化剂、1500吨光稳定剂)的建设安装,相关装置已进入投产前准备阶段。此外,“724装置”及“常山科润一期项目”(5000吨抗氧化剂、4000吨光稳定剂)建设工作如期推进,公司预计将于2019年初陆续投产,届时公司产品市场份额有望提升。
    维持“增持”评级
    利安隆是国内高分子抗老化助剂龙头企业,通过扩产、并购突破产能瓶颈,未来2-3年内有望步入产能和市场份额快速增长期,定制化U-PACK产品针对行业痛点,市场前景良好。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.10、1.48、1.97元,结合可比公司估值水平(2018年平均19倍PE),考虑到公司未来产能扩张较快,且产品对应下游增长良好,业绩成长的确定性较高,给予公司2018年26-28倍PE,对应目标价28.60-30.80元,维持“增持”评级。
    风险提示:下游需求不达预期风险、核心技术失密风险。

长春高新:无惧寒冬,高速增长持续

三季报盈利预告披露,维持目标价269.3-280.8元,给予“买入”评级
    公司10月8日发布三季报盈利预喜,预告1-9月实现归母净利润7.79-9.25亿元(60%-90% yoy),如考虑房地产1-3Q18结算8000万利润(1H18结算约6300万利润,下半年两季度平均分配),可倒推公司制药业务前三季度利润同比增长44%-74%(我们估测制药业务增速落在中值近60%),核心驱动在于金赛生长激素的高速增长和疫苗提速预期(长生事件后百克有望攫取更多市场份额)。我们预计公司全年业绩增速近50%,维持18-20年EPS至5.73/7.47/9.41元及目标价269.3-280.8元,给予买入评级。
    金赛:政策压力偏小,生长激素稳居高速跑道
    公司生长激素消费属性强,受医保降价和带量采购等政策影响小,预计金赛全年维持55%以上的利润增速,预测基于:1)品牌优势和注射便捷性推动水针+电子笔模式广受欢迎;2)17年拓展销售团队(现翻倍至1600多人),迅速铺开处方医生网络(17年处方医生覆盖近乎翻倍至2000多人);3)今年重点加强单人产出,销售费用率有望收窄;及4)长效完成IV期临床有望以加强科室覆盖作为近两年战略导向,优化公司毛利结构,预计推高上市公司整体毛利率1-2 pct。
    百克:受益疫苗事件市场腾挪,看批签发快速起量
    我们预计百克全年利润端增速有望超80%,预测基于:1)痘苗批签发量提速(9M18批签发量同比增长61%),叠加提价因素推动净利率上行,疫苗事件导致长生退出市场,百克有望获得更大市场份额;2)迈丰狂苗批签发逐步起量,市场份额逐季提升(9M18迈丰市占率提升至4.8% vs.去年同期1.6%);及3)鼻喷流感疫苗(完成III期临床试验,已申报生产)及冻干狂苗有望18-19年陆续获批。
    房地产持续贡献现金流,生物类似药布局启动
    我们假设公司前三季度共结算8000万(假设全年利润贡献近1亿,后两季度平均结算),看好公司后续多项优质资产储备(和园、怡众名城、慧园等),逐步转型高端定位,旧城改造保障收益。而公司9月公告与冰岛安沃泰克公司共同设立合资公司,将6项生物类似药项目引入中国市场并实现商业化,体现公司凭借现有生物销售渠道,维持产品高速增长的同时,着力布局未来生物类似药管线的决心。
    风险提示:长效生长激素推广速度低于预期,新进入者攫取市场份额,新品临床进展及效果不达预期。

跨境通:增长与效率并重,迈入新发展阶段

实控人转让完成,营收与净利润有望保持高速增长,维持“买入”评级
    环球易购董事长徐佳东先生成为公司实控人,有利于公司跨境电商业务长期的经营发展与战略布局,标志着公司迈入了新的发展阶段。跨境电商行业保持高速增长,公司规模与增速业内领先,供应链与运营能力优化,经营管理提效,龙头优势显著。我们更新公司2018-2020年EPS为0.81/1.14/1.55元,维持公司“买入”评级。
    徐佳东先生成为实控人利好长期发展,五次实施股权激励绑定员工利益
    2018年9月21日公司发布公告,公司原控股股东杨建新先生将其直接持有的占公司总股本6.94%的跨境通股票所对应的可支配表决权,一次性不可撤销地委托给徐佳东先生。本次权益变动后徐佳东先生可支配表决权比例最高,成为上市公司实际控制人。我们认为,徐佳东先生作为环球易购董事长,对跨境电商业务具有深入理解,成为实际控制人后有利于公司跨境电商业务长期的经营发展与战略布局,同时也标志着公司迈入了新的发展阶段。此外,公司先后五次实施股权激励计划,将股东利益、核心员工利益与公司利益紧密绑定,对公司长期健康发展具有重要意义。
    跨境电商行业高速增长,跨境通规模与增速业内继续领先
    受益于需求旺盛、政策支持、配套基础设施不断完善等有利因素,跨境电商行业仍保持高速增长。根据中国电子商务研究中心与艾瑞咨询数据,2017年我国跨境出口B2C电商交易规模为约为12000亿元,同比增长21.2%,跨境进口B2C电商交易规模约为1113.4亿元,同比增长49.6%。从以出口B2C自营模式为主的跨境电商看,跨境通2017年营收增长64.20%达140.18亿元,营收规模与增长率在业内继续处于领先水平。
    修炼内功提升增长质量,库存与现金流指标有望向好
    自营式跨境电商盈利来源主要来自于进销差价,这要求其一方面必须在后端具备高效的供应链整合能力,对商品、物流、IT等方面进行全面布局与优化,另一方面则需要在前端具备持续的流量导入,并提升流量的转化率与复购率。跨境通近两年致力于管理团队的升级、系统体系的提效与数据分析的优化,已在上述方面具备较强竞争力,有望为其未来的高速增长提供强大助力。同时,我们认为随着公司发展逐渐由粗放转为精细化以及公司对库存与现金流指标的重视度逐渐提升,两项指标未来有望持续向好。
    营收与净利润有望保持高速增长,维持公司“买入”评级
    我们预计公司2018-2020年营收分别为248.36/341.98/453.51亿元,分别同比增长77.17%/37.70%/32.61%,归母净利润分别为12.57/17.75/24.10亿元,分别同比增长67.42%/41.20%/35.77%。参考业内可比电商公司(2018年wind一致预期PE均值20.42倍),给予公司2018年20-23倍PE,对应目标价16.2-18.63元,维持公司“买入”评级。
    风险提示:海外贸易冲突风险;跨境电商政策风险。

国瓷材料:多极化发展,先进陶瓷材料平台成长可期

前三季度预增124%-131%,业绩略超预期
    国瓷材料于9月17日发布2018年前三季度业绩预告,前三季度预计实现净利3.9-4.0亿元,同比增124%-131%,按照当前6.42亿股的总股本计算,对应EPS为0.60-0.62元,业绩略超预期。按照前述预告区间,对应2018Q3净利为1.1-1.2亿元,同比增80%-100%。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.76/0.91/1.09元,维持“增持”评级。
    外延并表增厚业绩,MLCC粉末及氧化锆销量增长
    受益于MLCC行业需求改善,公司MLCC粉供不应求,较去年同期量价齐升;电子消费品、可穿戴智能产品陶瓷背板逐渐兴起,公司纳米级复合氧化锆业务保持稳健增长,纳米氧化铝业绩超预期。另一方面,2017年6月、10月公司先后并表王子制陶、江苏金盛,2018年5月末并表深圳爱尔创,Q3单季度王子制陶、深圳爱尔创业绩环比大幅改善,对整体业绩有所助益。预计Q3非经常性损益对净利润的影响金额约为400万元,主要是政府补助。
    MLCC景气带动粉体需求,蜂窝陶瓷发展空间可观
    智能手机硬件升级,汽车电子等行业快速发展带动MLCC需求持续旺盛,且由于日本厂商转产车用市场导致MLCC产能紧张驱动市场价格大幅上升,村田、三星等龙头企业纷纷推进扩产计划,根据各公司公告,我们预计至19Q1全球MLCC月产能有望达3243亿只,较18Q1增长10%。伴随下游高景气延续,粉体有望量价齐升,公司于2018Q3扩产33%产能至1万吨/年,有望持续受益。受益于柴油车“黄改绿”及国IV标准下原厂汽、柴油车尾气排放趋严,DPF/GPF等颗粒捕集器用蜂窝陶瓷有望放量,公司作为行业龙头有望持续受益。
    维持“增持”评级
    作为国内新材料平台型公司的代表,国瓷材料依托核心技术实现了品类的持续扩张;今年以来,MLCC粉体涨价有望提供业绩弹性,后续氧化锆下游电子、义齿等领域应用,汽车尾气处理材料将构成主要增长点。结合公司业绩预告,我们小幅上调公司2018年利润至4.9亿元(原值4.5亿元),维持2019-2020年净利分别为5.8/7.0亿元的预测,对应2018-2020年EPS分别为0.76/0.91/1.09元,基于可比公司估值水平(2018年平均26倍PE),考虑业务差异性,给予公司2018年26-28倍PE,对应目标价19.76-21.28元(原值22.40-24.50元),维持“增持”评级。
    风险提示:核心技术失密风险、需求不达预期风险。

先导智能:CATL订单落地,银隆问题现曙光

CATL订单陆续落地,银隆问题现曙光
    公司于9月12日/9月8日公告新订单中标与在手订单进度,后续订单有望陆续落地,我们认为将利好公司2019年业绩成长与现金流改善。动力电池行业处于结构性调整期,考虑到银隆订单影响,下调公司盈利预测,预计2018-2020年EPS为0.90/1.40/1.84元,PE为27/18/13倍。短期业绩波动不改中长期成长逻辑,维持“买入”评级。
    CATL订单有望陆续落地,利好2019年业绩成长
    9月12日公告中标CATL订单9.15亿元,其中卷绕机5.65亿元、化成机及容量机3.49亿元。CATL为公司2017年第一大客户,收入贡献6.16亿元,占比28.32%。根据CATL IPO公告,湖西项目扩产24GWH,设备投资预算为68亿元。公司与CATL合作紧密,我们预计公司未来有望获更多订单。根据大族激光和科恒股份的8月下旬CATL订单公告,设备交付日期均为2019年1月31日前,考虑到产线调试的协同性,我们预计公司此批订单交付时间也将保持同步,并有望在2019年贡献收入。
    银隆问题解决曙光显现,利好2019年现金流改善
    9月8日公告格力(银隆)订单进展,总金额由19.21亿元下调至16.46亿元,双方协商于2018年9月30日前完成验收,10月中旬前以商业承兑汇票付款。我们预计,该订单将对公司2018年收入形成贡献。但考虑到设备成本刚性,我们预计将部分拖累公司2018年毛利率与净利率。截至公告日,该订单预收款合计为6.15亿元,占原合同金额的32%,属于行业合理范围。剩余设备款合计10.31亿元,我们预计有望在2019年形成现金流入,改善公司未来现金流状况。
    下调盈利预测,维持“买入”评级
    动力电池行业仍处于补贴退坡、集中度提升的结构性调整期,考虑到银隆订单影响,我们下调公司盈利预测,预计2018-2020年营业收入为39.4/53.7/68.8亿元,归母净利润为8.0/12.4/16.3亿元(下调比例为19.1%\9.6%\9.3%),对应EPS为0.90/1.40/1.84元,PE为27/18/13倍。可比公司2019年PE均值和中位数为17倍和18倍,考虑到公司在锂电设备业内龙头地位,业绩短期波动,但中长期成长逻辑未变,给予2019年PE估值20~23倍,对应目标价28.10~32.31元,维持“买入”评级。
    风险提示:下游锂电池扩产不及预期;订单中标体量不及预期;订单验收进度严重滞后;应收账款回收不及时导致坏账;定增解禁的短期扰动。

中国化学:8月收入如期回升,海外订单延续高增长

海外基建提速国内油气保供,低PB优势突显
    公司2018年1-8月累计新签订单987.07亿元,同比增长75.37%,略低于1-7月增速81.37%,其中海外新签订单同比增长94.78%,增速继续提升;7月单月增长28.35%,系去年同期增长72.10%基数较高。1-8月累计实现营收(未经审计)453.69亿元,同比增长35.93%,较1-7月增速如期提升0.43pct。公司新签订单及收入维持高增长,当前价格对应18年仅1.07xPB,2018-20年EPS分别为0.48/0.64/0.80元,维持“买入”评级。
    8月海外基建再签大单,增长继续提速
    今年1-8月,公司海外累计新签订单470.83亿元,同比增长94.78%,高于1-7月的累计增速82.47%。其中8月单月新签海外订单43.88亿元,是去年同期的5.66倍,主要受益于迪拜山庄地产购物中心入口基础设施工程和乌姆苏奎姆街升级改造工程,该项目合同金额约14.45亿元。今年以来,公司海外石化、化工及基础设施项目多点开花,连续中标东南亚、非洲、欧洲、中东等区域大型项目,彰显公司海外战略的快速落地和竞争实力提升。公司18H1实现汇兑收益0.69亿元,较去年同期的汇兑损失1.35亿元大幅好转,近期汇率保持稳定,公司海外业务增长有望继续受益。
    油气保供催化下游需求,8月新签新疆45万吨LNG工程
    今年1-8月,公司国内新签订单516.24亿元,占全部新签订单的52.30%,较1-7月占比下降0.54pct;同比增长60.76%,较1-6月累计增速80.39%下降19.64pct。今年7月23日国常会审议通过了石化产业规划布局方案,9月5日国务院出台了《关于促进天然气协调稳定发展的若干意见》,要求加强国内油气勘探,支持民营和外资企业独资或控股投资,保障国家能源安全,促进产业升级。公司8月新签新疆新鑫新年产45万吨LNG工程(一期)项目焦化工程EPC合同,是国家加大油气保供和基建补短板等的具体体现,公司18H1煤化工及化工新签订单分别同比增长150.57%、121.95%。
    8月收入增速如期回升,未来两月有望持续
    今年1-8月公司累计实现营收(未经审计)453.69亿元,同比增长35.93%,较1-7月累计增速提升0.43pct,符合我们在7月经营点评中的回升预期,即基数效应逐渐减退。公司2017年8/9/10月单月收入增速分别仅为12.74%、4.15%、7.64%,按目前项目施工节奏看,我们预计收入增速回升仍有望持续。受工程进度和成本确认的影响,公司中报毛利率一般低于全年,因此我们预计公司下半年毛利率仍有望实现提升。
    收入持续高增长PB估值低,维持“买入”评级
    公司18年计划新签合同1100亿元,今年1-8月已完成计划数的90%。公司下半年新签订单有望继续受益油气保供和基建补短板,收入持续实现高增长,我们维持公司2018-20年EPS 0.48/0.64/0.80元的预测,维持合理目标价8.16-9.60元(对应18年17-20xPE),维持“买入”评级。
    风险提示:油价大幅下跌,海外项目推进缓慢,四川PTA项目潜在损失等。

航发动力:澎湃“中国心”,助力“中国梦”

国内航空发动机产业龙头,两机专项助力,军民用国产替代加速业绩释放
    公司是国内航空发动机产业龙头,技术实力居于国内优势地位。随着两机专项逐步落地,我国航空发动机产业开始进入加速追赶阶段,高端制造升级下产业发展趋势明朗。国防装备列装加速是驱动公司业绩快速成长的主要动力,民用领域航空发动机国产替代空间广阔。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.54元、0.66元和0.80元,当前估值水平低于军工行业主机厂平均估值,建议“买入”。
    两机专项逐步落地,航发集团成立实现飞发分离,产业发展趋势明朗
    长期以来,受制于我国工业发展整体水平、总体资源投入及航空工业发展模式等因素,航空发动机已成为我国航空产业及国防建设的最大短板。随着后续“两机”专项的逐步落地,以及航发集团成立后我国航空发动机实现“飞发分离”走上独立研制道路,国产航空发动机产业发展提速将有望推动航发动力业务快速成长。
    国产军用航空发动机核心供应商,国防装备列装驱动业绩快速增长
    公司航空发动机技术能力国内领先,具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类航空发动机生产制造能力,是三代主战机型发动机国内唯一供应商,在国内航空发动机产业领域处于优势龙头地位。我们认为当前我国地缘态势紧张,国家安全和合法权益面临严峻挑战,军改落地后国防建设开始加速。下游配套的国防装备列装加速和航空发动机国产替代持续推进,共同构成了公司的主要业绩支撑。同时,新型军机装备规模日趋庞大,在役期间的航空发动机数量稳步提升。而近年来我军战备训练和任务执勤密集度大幅提升,航空发动机维护保障的重要性凸显,后市场体量稳步增长。
    商用航发及燃气轮机国产替代配套业务前景广阔,有望受益军工改革
    随着国产大飞机产业发展和两机专项持续推进,国产商用航空发动机开始加速追赶国际先进水平,公司作为拥有国内航空发动机主要经营性企业资产行业龙头,未来国产商用航发核心配套业务前景广阔。同时,公司拥有国内顶尖的航空发动机制造基础,通过航改燃产品研发派生,有望逐步完善自身燃气轮机产品,在高效率发电以及分布式发电领域取得市场突破。军工改革从2018年起将步入攻坚落地阶段,公司有望受益于军品定价改革和混合所有制改革,提升盈利能力和资产经营效率。
    国内航发产业链龙头,受益于军民用国产替代,首次覆盖给予“买入评级”
    预计公司2018-2020年分别实现营业收入253.7亿元、295.2亿元和344.3亿元,分别实现归母净利润12.07亿元、14.82亿元和17.93亿元,对应EPS分别为0.54元、0.66元和0.80元,当前估值水平低于军工行业同类主机厂平均水平。鉴于国家对航空发动机产业的重视程度,并基于对公司未来盈利能力增长的判断,可以给予一定估值溢价。根据公司2018年业绩水平,给予PE估值56-62X,目标价为30.24-33.48元/股。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示:军费增长或低于预期、军用产品列装进度或不达预期、民用航空发动机转包业务拓展或不达预期。

亿联网络:推出股权激励,看好长期发展

推出股权激励,彰显发展信心
    9月8日,亿联网络公告推出2018年限制性股票激励计划(草案),拟向激励对象授予限制性股票数量为109万股,约占总股本0.36%,首次授予价格为30.95元/股。此次激励计划授予的激励对象总人数为86人,包括公司公告本激励计划时在任的部分高级管理人员,符合公司(含分、子公司)任职资格的核心管理人员和核心技术(业务)人员,以及公司董事会认定需要激励的其他员工。我们认为,股权激励的推出彰显公司的发展信心,看好公司的长期发展,预计公司2018-2020年EPS分别为2.66/3.42/4.39元,维持“增持”评级。
    业绩增长信心十足,看好长期业绩发展
    此次限制性股权激励的业绩考核目标为以2018年的收入及净利润为基数,2019~2021年的年均复合增速均不低于20%。同时,股权激励叠加个人业绩考核,对激励对象的工作绩效作出较为准确、全面的综合评价,以确定激励对象个人是否达到解除限售的条件。我们认为,从解锁条件看,在目前中美贸易冲突仍有一定不确定性的背景下,股权激励的推出体现了公司自身业绩的增长信心。在股权激励费用方面,根据公司公告,2018~2021年需摊销的费用分别为178.47、950.47、311.57和104.40万元,对整体净利润影响较小。
    SIP话机市场份额实现全球第一,云服务有望带动终端销售增长
    根据7月23日Frost&Sullivan的报告称,2017年亿联网络在全球范围内SIP桌面话机总出货量超过290万台,超过其他竞争对手,成为全球市场占有率第一的SIP话机供应商。同时,公司视频会议系统在2018年推出了包括VC200、VC880等在内的会议终端,并首次推出“云视讯”服务。我们判断,“云视讯”服务降低用户使用视频会议系统的成本,满足视频会议市场用户下沉的趋势。随着完备的产品体系形成,我们认为,亿联将受益于产品的协同效应,以云服务带动终端销售增长。
    看好公司长期发展,维持“增持”评级
    我们认为,公司SIP业务保持较快增长,VCS增长态势良好,股权激励的推出给公司带来较大业绩保障。我们预计公司18-20年归母净利润分别为7.95/10.22/13.12亿元,对应EPS分别为2.66/3.42/4.39元,对应18-20年PE分别为22.16/17.24/13.43x,维持“增持”评级。
    风险提示:贸易冲突对公司业务产生影响;VCS市场推广不及预期;云产业发展不及预期。

怡亚通:国资二度加码,未来前景可期

深圳控投二度加码,受让股本5%
    公司9月10日发布公告称,于2018年9月9日接到公司控股股东深圳市怡亚通投资控股有限公司(怡亚通控股)的通知,怡亚通控股、公司实际控制人周国辉先生与深圳市投资控股有限公司(深圳投控)签署了《股份转让协议书》,怡亚通控股以协议转让方式将其持有的公司5%股份,转让给深圳投控。深圳投控二度加码,公司融资能力大幅提升,叠加战略方向依然不变、战术转向低资金依赖,未来前景可期,我们维持此前盈利预测不变,对应2018/19/20年EPS各为0.34/0.39/0.43元,维持“买入”。
    深圳投控升级为第一大股东,彰显信心,战略方向不变
    深圳投控分别于5月15日和9月9日,出资18.2亿和5.8亿,获取公司总股本比重的13.3%和5%,受让价格均为收盘价9折,超越怡亚通控股(持股比重下降至17.85%),成为第一大股东。地方国资平台半年内连续两次受让股权且加码至第一大股东,我们认为来自于对怡亚通模式和未来前景的高度认可,且深圳投控支持公司既有的战略方向。
    融资能力改善、经营战术微调,资金压力减轻
    以往,怡亚通较多依赖资金驱动和能力驱动,即通过提高财务杠杆做大规模、提高经营效率加快资金周转,来实现利润增长。在能力和资金之间,资金是限制成长的瓶颈所在。深圳投控作为第一大股东后,未来将在战略和资金方面提供帮助,这将有利于提高公司的资金获取能力和降低资金获取成本。此外,公司表示和上下游的合作中,将逐步减少公司的融资功能,把重心放在服务上,赚取服务和管理的回报。
    深耕线下、涉猎线上,渠道价值突出
    怡亚通作为国内较早进行批发零售渠道整合的企业,在零售渠道下沉方面具备先入优势,通过收购介入低线城市本地化采购、物流等较高壁垒的环节,线下网络丰富,在一些区域内渠道下沉程度、供应链整合程度具备竞争优势;依赖其在IT的持续投入,线上网络也初见规模。我们认为,怡亚通同时具备线上线下协同发展能力,且保持对经销商的评估和动态调整,确保渠道网络保持高价值。
    未来前景可期,维持买入评级
    公司渠道网络价值高、战略方向稳定,国资入股减轻资金压力、且可能带来更多合作可能性,维持“买入”评级,维持此前业绩预测与目标价。
    风险提示:阿里、京东等互联网巨头以低价迅速抢占B2B市场,负债率继续提升,资金链过于紧张,社保补缴严格执行等。

开立医疗:传统超声龙头,今朝内镜新贵

超声和内窥镜双轮驱动,业绩增长强劲
    公司深耕超声和内窥镜领域,业绩强劲增长,主要基于:1)分级诊疗及国产政策扶持双重利好下,公司作为国产超声和内窥镜细分领域龙头,有望凭借高性价比优势脱颖而出;2)超声业务增长稳健,继续巩固行业领头羊地位;3)内窥镜业务异军突起,成为公司第二大支柱业务。我们看好公司在超声和内窥镜领域的广泛布局,预计公司18-20年EPS为0.69/0.98/1.34元。我们首次覆盖公司,给予“买入”评级,目标价39.01-40.96元。
    分级诊疗带动基层扩容,国产扶持加速进口替代
    我们认为公司受益于分级诊疗及国产扶持政策,主要基于:1)分级诊疗背景下,基层医疗设备市场逐渐扩容。基层医疗机构对于价格敏感性更高,将倾向于选择技术过硬且性价比高的优质产品,在此趋势下,优质国产器械有望脱颖而出;2)医保控费及国产政策扶持趋势下,优质国产医疗设备或将加速进口替代进程。
    超声业务稳健增长,巩固国产领军地位
    我们预计公司超声业务18-20年收入有望维持约20%的复合增长,得益于:1)超声行业稳健增长(我们预计2018年增速约12%);2)公司产品具备较高性价比优势:公司探头核心技术国际领先,超声产品价格较低(比同类进口产品低约20%);3)国内市场进口替代空间仍广阔(外资品牌2016年占有约80%的份额);4)产品结构升级,带动毛利率提升。
    内窥镜业务快速发力,助力公司业绩迎来第二春
    我们看好公司内窥镜业务的发展,预计18-20年内窥镜收入有望保持约100%的复合增长,得益于:1)国内内窥镜市场高速增长(我们预计2018年增速约25%);2)公司产品具有较高的性价比:公司当前内窥镜技术可媲美进口,且产品价格较低(比同类外资产品低10-20%);3)产品内部结构调整,高端占比逐渐提升,带动内窥镜业务毛利率逐年升高。公司同时收购威尔逊,布局内窥镜周边设备领域,我们预计于4Q18开始并表。凭借与公司现有产品及渠道的协同作用,我们预计威尔逊18-20年收入有望保持25%以上的复合增长,贡献公司新的业绩增长点。
    国产超声及内窥镜龙头,首次覆盖给予“买入”评级
    考虑到分级诊疗及国产政策扶持双重受益,我们预计公司18-20年归母净利润为2.76/3.90/5.36亿元,同比增长45%/42%/37%,当前股价对应18-20年PE估值为43x/30x/22x。鉴于公司业绩增长稳健,且在超声及内窥镜领域布局逐渐完善,理应享受一定估值溢价。我们认为公司2019年40x-42x估值比较合理(可比公司2019年PE平均估值为31x),对应目标价39.01-40.96元,首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示:内窥镜产品销售不及预期,核心产品招标降价,核心产品市场竞争加剧,政策推进不及预期。

新城控股:8月销售同比大增171%

核心观点 公司发布8月份经营简报,2018年8月实现合同销售金额236.80亿元,同比增长171.12%;实现销售面积183.29万平,同比增长207.17%。销售持续高增长,符合我们预期。我们维持2018-2020年EPS为3.70、4.94、6.26 元的盈利预测,维持“买入”评级。
    8月销售延续高增长,增速大幅领先TOP50房企 2018年8月,公司实现合同销售金额236.80亿元,同比增长171.12%;实现销售面积183.29万平,同比增长207.17%。2018年1-8月累计合同销售金额1373.43亿元,同比增长114.94%;累计销售面积1104.57万平,同比增长139.97%。根据克而瑞的数据,1-8月TOP50房企累计销售金额同比增长46%,公司销售金额增速大幅领先TOP50房企。
    8月拿地延续较强力度,可售货值储备充裕 2018年8月,公司在湖州、包头、南京、台州、襄阳、昭通、武汉拿下14宗地块,新增土储建面242.98万平,拿地总价50.46亿元,其中权益总价48.86亿元,依旧保持较高的拿地力度。根据半年报,截至6月末公司在建项目总建面4558.1万平,全口径项目储备总可租售面积8834.7万平,未签约建面6171.8万平,已基本实现“以上海为中枢,长三角为核心,并向珠三角、环渤海和中西部地区进行全国扩张”的均衡布局战略。我们认为,充裕的货值或将为公司业绩高速增长、站稳行业第一梯队打下坚实的基础。
    齐聚四大激励手段,住宅+商业双轮驱动盈利改善 在股权激励、“新城合伙人”跟投制度、“共创、共担、共享”和“竞创百亿”四大激励措施促进下,公司管理效率提升,住宅+商业双轮驱动盈利明显改善。2018上半年,公司物业销售结算收入146.08亿元,同比增长34.81%;物业出租实现收入8.47亿元,同比大幅增长145.51%;实现归母净利润25.4亿元,同比增长122.8%;毛利率达到38.4%,同比增加2.1个百分点,创出历史新高。上半年末已开业新城吾悦广场26座,已开业面积为252.1万平,同比增长70.8%。在建及拟建54座,其中下半年计划开业15座。
    业绩具备高增长基础,维持“买入”评级 公司销售持续高增长,待结算和可售资源较为充裕,住宅+商业双轮驱动和四大激励手段助力下,业绩具备高增长基础。维持公司2018-2020 年EPS 为3.70、4.94、6.26 元的盈利预测。可比公司2018 年平均PE 为8.03 倍, 考虑到公司高增长预期,我们维持公司合理估值为8-9 倍的判断,维持29.60-33.30 元的目标价和“买入”评级。
    风险提示:商业地产扩张影响资金周转效率;重点布局城市调控政策超预期。

浙江龙盛:H1净利增长83%,染料及中间体延续高景气

2018H1净利增83%
    浙江龙盛于8月30日发布2018年中报,上半年实现营业收入91.68亿元,同比增22.0%,净利润18.58亿元,同比增83.4%,对应EPS为0.57元,业绩符合预期,也处于前期预告范围之内。公司Q2实现营业收入49.36亿元,同比增38.1%,净利润10.81亿元,同比增111.1%。公司同时预计2018年前三季度实现净利润30-32亿元,同比增60.2%-70.9%,对应Q3净利润为11.42-13.42亿元,同比增33%-56%。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.40、1.59、1.84元,维持“增持”评级。
    产品价格上涨带动业绩大增
    报告期内,公司染料/中间体销售均价同比分别增加22%/42%至4.4/3.1万元/吨,销量分别变化-10%/17%至11.6/5.8万吨,对应营收分别增加10%/66%至51.1/18.3亿元,染料/中间体业务毛利率同比提升11.5/10.0pct至48.9%/47.8%。二季度以来,伴随苏北地区及长江流域环保高压,部分染料及中间体企业停产,染料供应趋紧,价格持续上涨,据七彩云报道,2018Q2分散黑ECT300%/活性黑WNN均价分别为5.3/3.5万元/吨,环比Q1上涨15%/22%;中间体间苯二酚2018Q2均价为11.5万元/吨,环比Q1上涨22%,带动业绩环比提升。2018H1公司销售费用率下降0.9pct至6.7%,管理/财务费用率上升0.7/0.3pct至9.5%/2.4%。
    染料价格存进一步上涨动力
    目前苏北地区环保整治延续,染料及中间体前期停产厂家仍未复产,据七彩云报道,活性黑WNN/分散黑ECT300%最新报价分别为4.8/5.6万元/吨,与二季度末价格持平,中间体H酸及对位酯价格亦维持高位。近期人民币汇率变化利好纺织品出口,且后续旺季将至,伴随停产厂家及经销商库存持续消耗,染料价格有望进一步上涨。公司活性染料中间体虽尚未实现充分配套,但后续规划的中间体项目公司预计于年内逐步投产,且现有库存能充分满足生产需求,预计受益程度较高。
    维持“增持”评级
    浙江龙盛是全球染料龙头企业,染料需求端稳中有升,环保再度发力之下,公司有望充分受益于染料价格上涨和市场份额提升。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.40、1.59、1.84元,2018年公司化工业务净利润约39.5亿元,结合可比公司估值水平,且考虑到安诺其体量较小,给予公司化工业务2018年8-9倍PE,对应市值约316-356亿元,叠加地产业务估值下限40亿元及考虑不确定性折价后(8折)的金融业务估值44亿元,对应目标总市值为400-440亿元,对应目标价12.30-13.53元(原值12.91-14.72元),维持“增持”评级。
    风险提示:下游需求不达预期风险、环保政策执行力度不达预期风险。

光线传媒:电视剧发展迅速,期待电影发力

归母净利润同增426.05%,业绩符合预期;扣非后归母净利同降38%
    公司8月29日晚发布2018年中报:实现营收7.21亿元,同比下降29.96%;实现归母净利润21.07亿元,同比上升426.05%。业绩位于前期业绩预告的中间偏上区间。实现扣非后归母净利润2.26亿元,同比下降38%。报告期内公司出售持有的新丽传媒所有股权,投资收益约22.41亿元(税前)。考虑到《云南虫谷》延期、猫眼上半年继续亏损,我们下调2018年-2020年盈利预测至24.57亿元、11.09亿元、14.26亿元,对应2018年-2020年EPS为0.84元、0.38元、0.49元。我们采用分部估值法进行估值,对应下调目标价至8.6元-8.83元,维持买入评级。
    电视剧业务占比提升明显;电影业务带动总体毛利率提升
    2018年H1营收构成中,电视剧业务占比提升明显,达到32.7%,2017年为2.7%。电视剧业务占比的提升一方面因为公司重新发力电视剧的战略开始取得成效,报告期内电视剧收入、利润均同比大幅增长;一方面因为上半年视频直播业务开始不再并表,电视剧业务占比相应提升。公司2018H1综合毛利率为46.21%,较2017年提升约4.94pct,毛利率的提升主要由于电影业务毛利率的提升,由2017年的44.01%提升至48.80%。
    电影营收下滑,预计由于重要项目投资比例较小;电视剧营收增幅明显
    电影业务营收实现4.73亿元,同比下降约35%。上半年公司电影总票房为48.40亿元,去年同期为13.83亿元。我们测算后估计公司在《唐人街探案2》中的投资比例约为5%,我们认为由于重要项目的投资比例较小,使得在电影票房同比增长的情况下,电影营收同比下滑;电视剧(含网剧)业务实现营收约2.36亿元,同比增长约477.32%。公司确认了《新笑傲江湖》、《爱国者》的电视剧发行收入。由知名IP改编的《我在未来等你》、《八分钟的温暖》、《无法直视》,均已拍摄完毕,进入后期制作阶段;同时还有多个项目在筹备、推进中。电视剧有望成为业绩增长又一动力。
    猫眼上半年亏损,但市场总体地位稳固
    中报披露,2018年上半年公司对猫眼以权益法确认的投资损益为亏损3,989万元,公司在猫眼的直接持股比例为19.35%,则我们估计上半年猫眼亏损3,989/0.195=20,456万元;同时我们统计了自2017年10月至2018年7月猫眼市场占有率的变化趋势,虽本年初由于竞争对手加大投入有所下滑,但自3月后开始保持稳定,至7月稳定在60%左右,市场地位稳固。
    采用分部估值法,下调目标价,维持买入评级
    公司电视剧业务发展良好;电影业务有所下滑,我们认为主要受项目投资比例影响,并无大碍;猫眼市场地位稳固,看好其给公司发展带来的延展性。但考虑到《云南虫谷》延期、猫眼上半年继续亏损,我们下调2018年和2019年盈利预测至24.57亿元、11.09亿元(前值分别为27.95亿元和13.30亿元),对应2018年-2019年EPS为0.84元、0.38元。我们采用分部估值法对公司进行估值,认为2018年的合理市值应为253亿元-259亿元,对应下调目标价至8.6元-8.83元,维持买入评级。
    风险提示:电影和电视剧项目表现不及预期,猫眼市场占有率下滑。

元隆雅图:拟收购谦玛网络,外延再下一城

拟收购谦玛网络,外延再下一城
    9月3日元隆雅图公告,拟以2.09亿元现金收购新媒体营销公司谦玛网络60%股权。谦玛网络创始股东承诺2018年、2019年、2020年扣非后归母净利润分别不低于3,200万元、4,000万元、5,000万元。我们认为元隆雅图优质客户储备丰富、业务延展方向多,具备较大的增长空间,此次收购有较强协同效应。考虑此次并购带来的业绩增厚影响,预计2018-20年EPS为0.74/1.12/1.45元,维持“增持”评级。
    拟以2.09亿元现金收购谦玛网络60%股权
    本次交易元隆雅图拟以2.09亿元现金收购谦玛网络60%股权。元隆雅图将以变更后的募集资金支付其中1.13亿元交易对价,并以自有资金支付剩余对价。按照2018年承诺净利润计算,谦玛网络创始股东的转让股权估值为11倍PE,转让价款按业绩承诺完成情况分四期支付;其他股东的股权转让价格为创始股东的95%,且不做业绩承诺。创始股东承诺将不低于60%的税后股权转让款用于在二级市场购买上市公司股票,并进行锁定。
    谦玛网络是快速成长的新媒体整合营销服务商
    谦玛网络成立于2011年,2017年1月挂牌新三板。公司基于数据技术和创意内容为快消、汽车、金融、IT、电商、母婴、教育、运营商等众多领域的客户提供互联网整合营销服务,主营业务包括数字新媒体整合营销和新媒体广告投放。公司2015-2017年营收分别为1085万元、4895万元、1.21亿元,归母净利润分别为93万元、1038万元、2101万元。
    收购计划符合上市公司发展战略,双方协同性较强
    此次收购是元隆雅图新媒体外延计划的战略性落地。谦玛网络下游客户涉及领域与元隆雅图重合较多,且在客户数据库和数据分析能力方面具备优势;而元隆雅图以线下营销起家,在线上新媒体领域还缺少积累。双方在客户资源、IT技术资源、人力资源等方面形成较强的协同互补。此次收购有利于上市公司快速提高短板,提升为客户提供多元化促销服务的能力。
    公司是快速成长的促销品服务龙头,维持“增持”评级
    此次收购变更募集资金须经元隆雅图股东大会审议,我们认为审议不通过的可能性较小。公司2018年中报货币资金及其它流动资产合计3.36亿元,足以支付交易对价,我们认为收购完成可能性较高。交易执行尚待谦玛网络从新三板退市,我们预计需要两个月,假设2018年11月起并表。假设2018-2020年谦玛网络按照业绩对赌完成净利润,按照历史业绩下半年利润通常显著高于上半年,假设11、12月净利润占2018年总净利润的20%。我们上调元隆雅图原盈利预测,预计2018-20年EPS为0.74/1.12/1.45元(前值为0.71/0.93/1.21元)。维持18年36-38倍PE估值,对应目标价26.64-28.12元,维持“增持”评级。
    风险提示:收购进度低于预期风险、收购标的业绩承诺不能实现的风险;依赖大客户风险;客户营销方式变化风险;经营业绩波动风险。

长安汽车:业绩低于预期,待新车型销量发力

福特、自主双双承压,中报业绩低于预期
    8月30日,公司披露2018年半年报,H1公司实现营业收入356.43亿元,同比+6.22%;实现归母净利润16.10亿元,同比-65.16%。2018年Q2,实现营收156.32亿元,同比-1.61%;实现归母净利2.18亿元,同比-90.19%。由于公司上半年福特和自主销量增速下滑,拖累公司业绩,公司业绩低于此前预期。下半年公司将有多款新车上市,合资、自主品牌销量或有回升,有望改善公司业绩。我们预计公司18-20年EPS分别为1.08\1.2\1.35元,维持“增持”评级。
    二季度收入下滑,三费率皆有上升
    2018年Q2,公司实现营收156.32亿元,同比-1.61%,主要原因是福特和自主销量下滑较多。二季度公司毛利率16.80%,同比+3.67pct,环比+4.80pct,毛利率有所改善;销售费用率8.31%,同比+3.63pct,主要是公司加大营销力度所致;管理费用率7.87%,同比+0.67pct;财务费用率-0.64%,同比+0.18pct。分部来看H1,整车业务收入增长5.60%,毛利率下降0.22pct;外协加工业务收入同比+2.49%,但仍未实现正的毛利润;国内市场实现营收331.29亿元,同比+3.72%;国外市场实现营收13.12亿元,同比+93.51%。公司整车销售盈利能力减弱,国外市场拓展较好。
    7月销量持续下滑,关注新车型销量情况
    公司1-7月累计销量133.61万辆,同比-16.02%,销量下滑主要原因是福特、自主品牌销量双双下滑。长安福特1-7月累计销量25.16万辆,同比-40.11%,主力车型福克斯、福瑞斯、翼虎7月同比下滑超50%,我们认为是福特产品更新迭代缓慢所致。重庆长安1-7月累计销量44.82万辆,同比-6.18%,SUV主力车型CS75、CS55在SUV市场激烈竞争的情况下表现疲软。轿车主力逸动系列表现良好,改款逸动DT推动销量低开高走,3月销量破2万,7月销量同比+102.63%。下半年公司将会上市全新福克斯、欧尚COS1°、新代CS35,有望把握汽车销售旺季,缓解增长压力。
    积极布局新能源、智能化,有望重振业绩,维持“增持”评级
    公司迎合新能源、智能化的发展趋势,开启“香格里拉”和“北斗天枢”计划,实现智能驾驶L2级产业化推入市场,目标在2020年实现新车全面联网。下半年公司将有多款新车上市,合资、自主品牌销量或有回升,有望改善公司业绩。由于公司销量增速大幅低于预期,我们调整公司2018-20年分别实现归母净利约51.87\57.46\64.79亿元(下调29.5%/25.87%/20.99%),EPS分别为1.08\1.2\1.35元,同行业可比公司18年平均估值13XPE,由于公司业绩出现下滑,给予18年8~9XPE估值,调整目标价为8.64~9.72元,维持“增持”评级。
    风险提示:产品革新不及预期,汽车市场景气度不及预期。

内蒙一机:利润增幅超预期,陆战龙头霸气初显

半年报利润增长47.28%,陆战龙头增长幅度超预期,维持“买入”评级
    公司发布2018年半年报,报告期内实现营业收入50.8亿元,上年同期45.8亿元(+10.9%);实现归母净利润2.89亿元,上年同期1.96亿元(+47.28%);扣非归母净利润2.64亿元,上年同期1.95亿元(+35.57%),基本每股收益0.171元。利润增幅超出市场预期,主要原因是公司产品结构发生变化,新产品贡献率同比提升。预计公司2018~2020年EPS分别是0.41元、0.53元、0.62元,维持“买入”评级。
    军品发展:国防现代化推动军品加速列装,上半年军品订单再创新高
    公司是我国唯一的集主战坦克和轮式车辆为一体的装备研制生产基地,产品包括履带、轮式、火炮三大系列,面向陆军集团军以及海军陆战队等。陆军定位强调全域机动作战,海军陆战队扩编,结合中国海军“近海防御,远海护卫”的战略定位,我们预计此部分会是公司未来新的业绩增长点。半年披露,2018 年上半年公司军品订货再创新高。与我们此前对公司军品加速列装预期相一致。公司拥有“博士后科研工作站”,“智能制造企业国家重点实验室”等资源,显示出深厚的技术积累和底蕴。
    民品发展:公转铁或大幅增加民品需求,铁路货车有望重回历史高峰
    公司是铁道部定点的铁路车辆生产企业,可生产敞车、罐车、平车、棚车、漏斗车、专用车6大系列40多个型号,覆盖60吨级到100吨级的整车产品。2018年7月中国铁路总公司副总经理李文新称,铁路总公司研究制定了《2018年-2020年货运增量行动方案》,方案总体目标是到2020年全国铁路货运量达到47.9亿吨,较2017年增长30%。上半年,公司已获得铁路货车订单约9.2亿元,2017年全年为11亿元左右。我们预计下半年公司仍有较大概率获得铁路货车订单。
    经营持续向好,ROE有明显提升
    报期内,公司各项财务指标均持续向好。资产负债率54.7%,相比2017年度末56.71%有所下降,长期偿债能力增强;ROE为3.6%,上年同期2.68%,增加幅度较大;公司拥有货币资金76.4亿元,显示出公司具有良好的利润积累能力;经营性现金流20.3亿元,2017年度末为5.85亿元(+246.75%),大幅增加的原因主要是回款变好及预收账款增加;预收账款为52.53亿元,相比2017年度末有近20亿元增加,主要是因为收到军方预付货款,此项数据也说明公司今年度订单有较大增长。公司存货为21.83亿元,2017年度末为16.45亿元,说明下半年任务饱满。
    陆战猛虎,国之重器,改革受益大,投资价值高,维持“买入”评级
    一机集团是混改试点,公司作为总装厂受益于多种改革和政策利好。但国家相关改革推进进度略低于预期,因此我们对公司业绩进行微调,预计公司2018~2020年分别实现营业收入147.76亿元、174.85亿元、195.55亿元,实现归母净利润6.86亿元、8.87亿元、10.55亿元,对应EPS是0.41/0.53/0.62(调整前分别是0.42/0.57/0.66元),对应PE分别是32.14/24.84/20.89X。参考可比公司平均估值我们给予公司PE为40~42X,目标价为16.4~17.22元,维持“买入”评级。
    风险提示:军费增长低于预期、外贸受政治因素影响、民品需求低于预期。

视源股份:业绩喜人,工程师红利铸品牌优势

上半年业绩超预期,上调盈利预测,维持买入评级
    公司上半年实现营收62.19亿元,同比增66.83%,实现净利润3.85亿元,同比增24.36%,业绩超出我们预期,主要系传统电视板卡销量超预期。公司18Q2单季实现营收35.59亿元,同比增68.76%,对应归母净利润2.57亿元,同比增30.27%,公司预计1-9月净利润7.16亿-8.35亿元,同比增长20%-40%,对应Q3单季净利润3.31亿-4.5亿元,同比增15.7%-57.3%。基于除权调整,我们将公司2018-2019年EPS由1.77、2.08元上调为1.89、2.48元,预计2020年EPS为3.05元,目标价上调至66.16-71.83元,维持买入评级。
    传统板卡业务营收增长72.77%,智能电视板卡渗透率达到35%
    根据中报数据,上半年公司传统LCD板卡实现营收35.96亿元,同比增长72.77%,出货量3585万片,占全球市场份额超过36%,其中智能电视板卡营收21.82亿元,同比增长133.79%,出货量1271万片,占板卡整体出货量的35.45%。在上半年LCD电视出货量稳定的情况下,公司板卡业务营收超预期的主要原因系小米等重要客户的销量增长。但是由于MLCC、MOS管等原材料成本的上涨,该业务毛利率同比下滑3.41pct,降至11.74%,根据公司调研反馈,18Q2板卡业务毛利率已经企稳。
    交互平板推广顺利,上半年毛利率提升3.45pct
    上半年公司交互平板营收20.81亿元,同比增长53.53%,营收占比33.47%,其中教育类收入18.36亿元,同比增长46.96%,在巩固“希沃”销量和销售额市占率第一的优势的同时,公司在智慧黑板、幼教产品、学生终端及软件等新产品收入呈现良好增长态势。上半年会议类产品MAXHUB实现收入2.45亿元,同比增长127.53%,公司已初步完成全国经销与服务网络部署、线上渠道布局、行业及大客户直销团队建设,并根据行业客户应用需求,开放SDK进行需求开发与整合。基于大尺寸、高端产品占比提升以及LCD面板成本下降,交互平板毛利率同比提升3.45pct。
    工程师文化释放工程师红利,维持买入评级
    我们认为工程师红利并不是单纯用人数、用占比考量的指标,而是需要企业实现由计件工人式的考核方式向脑力劳动者式的考核方式转向,需要尊重工程师的企业文化来保证工程师红利的释放,而视源股份正是一个注重平等、分享、激励、归属感、文化一致性的企业。基于上半年业绩超预期表现,我们将公司18-19年净利润由11.51亿元、13.52亿元上调至12.29亿元、16.1亿元,预计2020年净利润为19.83亿元,参考可比公司2018年31倍PE平均估值,考虑公司2019年业绩增速预期加快,给予公司2018年35-38倍PE估值,目标价上调至66.16-71.83元,维持买入评级。
    风险提示:新产品市场开拓慢于预期;交互平板市场竞争加剧。

杰克股份:18H1业绩增长57%,智能缝制弯道超车

2018H1实现营收20.50亿元/+48.38%, 符合预期 公司发布2018年中报,上半年实现营收20.50亿元/yoy+48.38%;归母净利润2.2亿元/yoy+57.34%;,2018H1行业国内外需求相对旺盛,公司综合竞争力较强,产能规模较大,业绩保持较快增长。维持盈利预测,我们预计2018-2020年EPS为1.51/1.87/2.24元,对应PE 为22.02x /17.72x /14.84x,给予2018年PE估值27~32x,对应目标价40.66-48.19元。维持“增持”评级。
    缝制机械行业2018H1销售整体平稳增长,达近年来销售高峰 据中国缝制机械行业协会统计数据显示,1-6月行业百家整机生产企业共生产缝制机械产品341.75万台/yoy+21.70%,其中工业缝纫机258.60万台/yoy+31.81%,销售缝制机械产品341.50万台/yoy+19.51%,行业销售整体平稳增长,达近年来销售高峰。
    外延并购深耕智能制造,高端细分产品或成业绩新驱动力 2009年,公司收购了国际著名裁床企业德国奔马,开创了中国缝制行业民企海外兼并的先河,开拓高毛利率的裁床业务;2017年8月公司以650万欧元收购全球唯一一家只做衬衫缝制设备的供应商意大利迈卡;2018年7月公司完成对牛仔服装自动化设备全球领先企业VBM 80%股权的收购。通过布局市场空间较大的衬衫和牛仔服自动化设备市场,我们认为,未来高端细分产品将有望成为公司业绩新的驱动力。
    设备出海是未来发展趋势,公司海外业务或拉动公司未来业绩 受劳动力成本的影响,东南亚国家加速服装制造产业承接,设备出海空间广阔。据中国缝制机械行业协会数据显示,2018年H1百家企业出口交货值38.7亿元/yoy+41.11%;20家工业缝纫机骨干生产企业对外直接出口工业缝纫机产品102.35万台/yoy+18.73%,出口额2.88亿美元/yoy+16.71%。公司中报显示,公司2018H1外销收入10.02亿元/yoy+29.71%,外销收入占总营收比例为48.86%。我们认为,面对下游行业的变化,杰克股份的技术优势或将逐步显现,海外业务有望成为未来强劲的增长动力。
    工业缝纫机龙头企业,维持“增持”评级 据中国缝制机械行业协会统计数据显示,行业百家整机企业工缝机产销率自2月的121.4%一路下滑至5月的86.75%,考虑到工缝机行业产大于销现状,我们略微下调盈利预测,预计杰克股份2018-2020年归母净利润4.61/5.72/6.84亿元(前值4.92/6.10/7.26亿元),同比增长32.50%、19.03%、15.56%,对应EPS为1.51、1.87、2.24元(前值1.61、1.99、2.38元),考虑到公司龙头地位显著,参考可比公司增速及22.49的可比公司2018PE估值均值,给予杰克股份2018年27-32倍PE估值,目标价40.66-48.19元,维持“增持”评级。
    风险提示:海外主要市场经济增速放缓,汇率波动风险,市场竞争加剧,纺服景气度不及预期。

中金黄金:矿产金产量下降拖累H1利润

上半年公司归母净利润1.25亿元
    公司18H1营收161.03亿元,同比上升0.95%;归母净利润1.25亿元,同比下降41.37%;18Q2单季度归母净利润0.67亿元,同比减少46.35%,环比增加15.23%。上半年公司归母扣非后净利润为1.09亿元,同比下降62.19%。公司上半年业绩略低于我们的预期,未来公司自有矿产金和铜产量较以往下降的可能性大,远期业绩增量主要看冶炼铜、通过资产注入或并购等方式增加的黄金矿山资源、金和铜价上涨。此次报告我们预计2018-20年公司EPS将分别为0.07、0.09、0.12元,维持增持评级。
    公允价值变动净收益增加,上半年未出现矿权计提减值
    上半年公司公允价值变动净收益达到0.90亿元,同比增加1.75亿元,主要是以公允价值计量的金融负债实现0.89亿元收益,一定程度弥补了主营的下滑。2017年公司计提资产减值损失3.26亿元,其中无形资产减值损失计提2.97亿元,计提对象均为采矿与探矿权。今年上半年公司未发生对矿权的计提减值,资产减值损失0.20亿元全部来自坏账损失。
    公司自有金属产量同比继续下降,冶炼铜产量大幅上升
    上半年公司生产矿产金11.71吨、标准金37.04吨、冶炼金20.73吨、矿山铜8757吨、电解铜14.17万吨,产量分别同比变动-6.32%、-13.38%、-6.91%、-5.80%、48.49%。公司矿产金产量下降主要是部分矿权与自然保护区相冲突,矿权退出所致。公司加工金产量下滑也与环保税法推行后,黄金行业整体产量下降有关。中国黄金协会数据显示,今年上半年国内生产黄金190.28吨,同比下降7.87%。但公司冶炼铜产量大幅上升,或与中原冶炼厂二期的落成有关,未来冶炼铜有望成为公司的重要业绩支持。
    远期增量看大股东资产注入、资产并购和探矿增储
    上半年公司累计投入0.88亿元,通过探矿新增金金属量7.37吨,公司夹皮沟、山东鑫泰、凌源日兴等矿业权拓展正在有序推进。公司中报表示,控股股东承诺的优质资产注入、公司通过市场并购黄金资源、现有矿区深部及周边的探矿增储和国内的矿权整合工作,是公司未来黄金生产的增量来源。此外,上半年公司研发了适应范围更广的专有火法冶炼脱砷技术,中原冶炼厂二期项目也提前达产达标,下半年有望为公司增厚利润。
    PB视角看公司估值仍偏低,维持增持评级
    我们维持对公司的产量假设,即预计2018-20年公司生产矿产金23/24/25吨。依据当前的市场情况,我们下调金价预测,预计2018-20年金价将分别为271/272/273元/克,则预计公司2018-20年EPS将分别为0.07/0.09/0.12元,较上次报告分别下调11.66%/10.08%/8.37%。预计公司2018年BVPS为3.94元。参考可比公司2.14倍的2018年Wind一致预期PB,并考虑到未来公司自产金产量大概率下滑,我们保守给予公司1.80-2.00倍PB估值,对应目标价7.09-7.88元,维持增持评级。
    风险提示:金价下跌、公司黄金产量不达预期、环保政策持续加强等。

中国国航:净利润同比增长,好于预期,买入

半年度净利润同比增长4.3%,业绩好于预期,维持“买入”
    中国国航上半年营收、归母净利润同比各增12%/4.3%;毛利率和净利率同比改善9.0/7.4个百分点。上半年因油价走高、人民币贬值压制业绩表现,但因:1)国内客公里收益同比改善1.4%,略好于预期;2)营业成本涨幅低于预期:经营租赁费同比降4.7%,折旧摊销同比仅增6.7%;3)销售费用同比降0.3%;4)航线相关的补贴收入好于预期,使得净利润超过预测(25.1亿)达38%,我们测算不含汇兑的净利润同比增约75%。三季度以来,油价仍维持高位,人民币继续贬值2.9%,我们采用彭博最新油价汇率预测,调整2018/19/20年EPS至0.35/0.68/1.14元,维持买入。
    上半年客座率稳中略降,总票价与去年同期基本持平
    尽管供给紧缩政策持续,公司仍通过调整航线结构、拓展航线网络等方式尽可能增加运力供给,上半年总供给同比增12.4%,较去年同期加快7.7个百分点,国内国际同比各增10.0%和17.1%;需求表现稳定,同比增11.7%,客座率同比略减少0.54个百分点至80.5%,其中国内国际各降0.8、0.4个百分点。因受益行业供需关系向好,且各航司首轮提价陆续完成,票价上行空间进一步打开,上半年公司国内客公里收益同比改善1.4%,使得总票价基本持平去年同期。公司公告计划向母公司的全资子公司“资本控股”转让国货航51%的股权,届时将产生税前收益约4.11亿元,有利于其专注航空客运业务。
    油价走高、人民币贬值压制上半年业绩表现,但单位扣油成本下降明显
    上半年财务费用同比增加15.87亿元,主要因受中美贸易摩擦等多重因素影响,人民币兑美元贬值1.3%,使得公司产生汇兑净损失5.18亿元(去年同期为汇兑收益12.7亿元)。因全球石油市场基本面改善和地缘政治局势紧张影响,布油自年初以来持续走高,上半年均价同比增35.1%,万得航空煤油出厂均价相应增长19.2%,推动航油成本同比上涨29%,总营业成本涨幅达13.8%。公司精细化成本管控,运输主业规模优势进一步扩大,座公里扣油成本同比下降4.2%;上半年销售费用同比减少0.3%,我们测算不含汇兑的座公里期间费用同比下降10.7%。
    下调盈利,调整目标价区间至8.80-9.80元,维持“买入”
    综合考虑宏观和公司上半年经营状况:1)基于最新彭博预测2018/19/20年布伦特油价和人民币兑美元汇率分别为74/73/70美元每桶、6.75/6.6/6.4;2)下调公司2018/19/20年客公里收益至0.53/0.54/0.55元每客公里,减少成本预测,增加补贴收益预测,最终下调2018/19/20年净利润预测值29.4%/23.0%/17.8%至48.06/93.38/155.56亿元。考虑行业周期底部回升,消费属性展现,且公司航线资源优,参考公司历史5年估值倍数均值(18x PE和1.3xPB)给予一定溢价,取25x 2018PE和1.5x 2018PB(2018BVPS预测值为6.53元),调整目标价区间至8.80-9.80元,重申“买入”。
    风险提示:经济低迷,油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,疾病、自然灾害等不可抗力。

春秋航空:票价改善明显,成本管控得当

票价改善明显、成本管控得当,上半年业绩同比增长31%,基本符合预期
    春秋航空上半年营收和净利润同比各增25.0%和31.2%,业绩基本符合预期,净利润略好于我们预测(7.01亿)3.6%。上半年,公司客座率同比跌2.5个百分点,但收益管理成效显著,客公里收益同比增长11.5%;此外,公司成本管控得当,单位扣油营业成本同比下降2.2%,单位销售和单位管理费用同比各降15.9%和13.3%;尽管油价上涨15.9%推动航油成本上涨32.6%,但公司提升节油精细化管理水平,单位油耗同比降3.5%,使得毛利率、净利率同比各增3.1/0.5个百分点。因油价走高,我们调整2018/19/20年EPS至1.50/2.00/2.62元每股。公司自身基本面改善,维持增持。
    上半年供给放缓明显,整体客座率下滑但票价同比大幅改善
    受益日韩东南亚市场回暖,自二季度始,公司运力投放匹配需求趋势,向国际倾斜明显,二季度国内国际供给同比各增15.6%和29.3%;国际线需求同比增长28.0%,较去年同期扩大20.9个百分点。受民航局供给紧缩政策影响,公司上半年供给增速明显放缓,同比仅增18.3%,较去年同期缩窄12.4个百分点,需求同比增15.1%,客座率下跌2.5个百分点至89.3%,国内国际各下跌2.4/2.7个百分点。尽管客座率有所下降,因行业供需关系向好,且公司自2017年持续强化收益管理,上半年票价同比大幅增长11.5%,推动客运收入同比增长28.3%。
    油价走高拖累业绩表现,但公司降本增效收益显著
    因全球石油市场基本面改善和地缘政治局势紧张影响,布油自年初以来持续走高,上半年均价同比增35.1%,公司航油采购价格同比上涨15.9%,推动航油成本同比上涨32.6%,总营业成本上涨20.8%。公司成本管控得当,通过各种方式降本增效:1)提升节油精细化管理水平,单位油耗同比下降3.5%;2)上半年起降费、飞机及发动机租赁费同比仅增16%/13%,单位扣油营业成本同比下降2.2%;3)因数字营销和广告费支出下降,单位销售费用同比下降15.9%,通过提升管理效率,单位管理费用同比下降13.3%;4)外币资产和负债管理基本匹配,汇兑损失同比下降34.4%。
    下调盈利,调整目标价区间至36.9-38.0元,维持“增持”
    综合考虑宏观和公司上半年经营状况:1)采用最新彭博预测2018/19/20年布伦特油价和人民币兑美元汇率分别为74/73/70美元每桶、6.75/6.6/6.4;2)我们调整2018/19/20年票价至0.39/0.40/0.41元每客公里(此前预测为0.38/0.39/0.40),略下调2018/19/20年净利润预测值1.5%/1.0%/1.0%至13.74/18.33/24.00亿元。维持此前25x 2018PE和3.5x 2018PB(2018BVPS预测值为10.54元)的估值倍数不变,调整目标价区间至36.9-38.0元。因供给紧缩政策持续,票价放开逐步兑现,行业周期底部回升,且公司自身基本面持续改善,维持“增持”评级。
    风险提示:经济低迷,油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,疾病、自然灾害等不可抗力。

金螳螂:核心业务逆势增长,家装利润可期

业绩符合预期,推荐逻辑不变,维持“买入”评级
    公司18H1实现营收109亿元,YoY+14.8%,归母净利润9.89亿元,YoY+10.27%,业绩增速处于指引区间中枢附近。净利润增速不及收入增速的主要原因我们认为在于家装业务收入占比的增大,但其净利率低于传统公装业务。微调18-20年EPS至0.83/0.95/1.17元,依然看好公装业务的加速以及家装业务利润的非线性增长,维持“买入”评级。
    公装收入延续改善,家装继续高增长
    在分项收入结构中,由于基数原因,互联网家装业务收入占比提升至11.7%,实现收入12.74亿元,YoY+74%。公装和设计业务的收入占比有所下降,合计同比下滑2.93pct。家装业务的毛利率同比提升3pct至30.38%,基本达成公司预定目标。另一核心业务的公装收入增速已从2017H1的-4.92%提升至2018H1的12.9%,呈现加速态势。但其毛利率变化趋势有所不同,自15年以来不断回落,18H1为13.72%。我们判断和订单结构变化有关,较低毛利的精装收入占比可能有所增加。设计板块受HBA拖累收入有所下降,但HBA的贡献的净利润略有增加。
    Q2现金流改善明显,期间费用率略有增加
    18H1的CFO为-6.41亿元,虽然同比减少3.08亿元,但环比增加4.33亿元,改善明显。2018Q2单季度CFO为4.33亿元,同比增加3.45亿元,18Q2收现比同比增加3pct,付现比同比降低4pct。18H1期间费用率总体增加0.78pct至6.99pct。分项看,由于家装业务的持续投入,销售/管理费用率同比上升0.74/0.63pct。而由于短期借款的大幅减少(同比降低8.91亿元),财务费用率降低0.58pct。资产减值率同比减少0.92pct,应收账款催收依然保持较好状态。我们认为费用率的提升是家装业务发展必经阶段。
    业务结构调整继续,业务抗风险能力增强
    公司7月28日公告二季度经营情况,18H1整体新签订单179.3亿元,YoY+18.7%。由于精装房业务归入住宅订单,但实际属于公装业务,我们难以精确计算新签公装订单增速。但我们预判公装订单增速依然高于其收入增速,未来收入有进一步提升的空间。而家装业务目前已开直营门店160多家,布局策略已从快速开店转变为深挖已开门店潜力。这种稳扎稳打的做法我们认为更有利于家装业务的长期发展。家装业务18H1净利润为393万元,从盈利体量上判断依然处于初创期。我们认为18H2将验证家装业务全年实现35-40亿元的营收和净利润的快速放量。
    看好公司逆势成长的持续性,维持“买入”评级
    由于家装净利润的释放体量较预期有所延后,下调18-20年至EPS0.83/0.95/1.17元(之前EPS0.90/1.06/1.3元),行业整体估值下移,18年平均估值目前为15.8X。受地产调控政策和净利润下修影响,下调目标价至12.45-13.28元,对应18年PE15-16X,维持“买入”评级。
    风险提示:公装收入转化速度低于预期,家装业务执行不达预期。

招商银行:息差稳利润升,龙头优势持续

业绩符合预期,维持“增持”评级
    公司于8月24日发布2018年半年度报告,归母净利润同比增长14.00%,业绩符合我们预期。公司作为零售龙头银行,业绩增速持续亮眼,非息收入显著提振,助力盈利增速提升。我们预计公司2018 -2020年EPS 3.19/3.73/4.41元,给予目标价34.07-36.07元,维持“增持”评级。
    归母净利润增速提升,中收贡献最显著
    2018年上半年营业收入同比增速11.75%,较Q1+4.55pct。上半年归母净利润同比增速14%,较Q1+0.5pct。利润增速提升主要受中收增速提振作用,上半年中收同比增加7.82%,较Q1增速提升6.3pct。中收除托管及其他受托业务受理财新规整改影响同比微降3.99%之外,其他项均同比增速显著:银行卡收入同比+24.79%,代理手续费同比+11.07%,信贷承诺收入同比+46.76%。公司非息业务结构合理,资管新规和理财新规后平缓过渡、贡献重回正轨。上半年净息差2.54%,较Q1小降1bp,继续维持高位。成本收入比26.84%,较Q1小增9bp,主要系金融科技投入加大。
    贷款增速提升,拉动资产加速扩张
    Q2末资产同比增速5.45%,较Q1末+1.25pct,主要依靠贷款扩张拉动,Q2末贷款同比增速9.55%,较Q1末+1.35pct。Q2末零售贷款占贷款总额比例同比+0.17pct,票据贴现占贷款总额比例同比+1.46pct。票据贴现和零售贷款比例提升显示公司经营风格稳健。Q2末存款同比增速2.79%,较Q1末-0.71pct。Q2末资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本充足率15.08%、12.51%、11.61%,较Q1末-0.43pct、-0.40pct、-0.37pct。资产加速扩张导致资本充足率小幅下行,总体仍维持高位。
    资产质量优异,贷款结构持续优化
    资产质量持续改善。Q2末不良贷款总额554亿元,较Q1末小幅上升0.77%,仍处于可控区间。Q2末不良贷款率1.43%,较Q1下降5bp。Q2末拨备覆盖率316%,较Q1末+20pct。逾期90天以上贷款/不良贷款比例Q2末为80%,较2017年末+1pct。上半年公司在客户类型、增信类型、行业配置上持续优化贷款结构,其中制造业、批发零售业等不良高企行业贷款占比压低,信用贷款等高等级贷款比例升高,新增贷款主要为大型企业,资产质量持续改善可期,瞄准优质客户战略助力公司平稳度过风险期。
    零售银行龙头,科技赋予想象空间,维持“增持”评级
    上半年加权平均ROE 19.61%,同比+50bp,加权平均ROA1.39,同比+10bp。股份行18年Wind一致预测PB0.77倍,国际巨头富国银行18年彭博一致预测PB1.6倍(招行、富国2018年Wind/彭博一致预测ROE分别为15.21%、11.68%),公司作为稀缺性突出的零售龙头和富国可比性更强。公司坚定推行“轻型银行”战略,且大力投入金融科技、夯实科技基础,享零售龙头与科技赋能估值溢价。我们给予2018年末1.7到1.8倍PB,目标价维持34.07-36.07元,维持“增持”评级。
    风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

华侨城A:文旅+地产持续巩固盈利优势

2018H1净利增长16%,维持“买入”评级
    2018H1公司实现营业收入147.2亿元,YoY+6.7%;实现归母净利20.1亿元,YoY+16.2%;实现扣非后归母净利18.3亿元,YoY+6.1%;加权平均ROE较2017H1减少0.05pct至3.8%。总体业绩基本符合预期,维持2018-2020 年EPS 1.27、1.55、1.77 元的盈利预测和“买入”评级。
    推盘销售积极,毛利率保持行业高位
    2018H1公司房地产开发业务加快推盘节奏,新推项目十余个,累计认购率超过80%。上半年实现销售回款217亿,YoY+42%,带动预收款较2017年末增长27.6%至394.5亿元。上半年公司地产业务结转收入99.0亿元,YoY+39.1%,毛利率高达66.7%,较2017同期增加6.2pct,继续保持行业高位。“旅游+地产”的片区开发模式在资源获取成本和产品溢价层面的盈利优势继续显现。公司表示下半年将继续推动战略联盟合作开发模式落地,我们认为公司优质资源周转速度有望进一步加快。
    上半年新增土储规划建面328万方,为新一轮高增长奠定资源基础
    2018H1公司通过招拍挂、股权收购等多种方式成功获取了济南、天津、杭州、重庆等一批优质资源,新增规划建面328.1万平,新增权益建面231.2万平,支付地价款127亿,支付股权投资款74亿,带动期末存货YoY+52.6%至1250.3亿元。公司在下半年经营策略中表示将重点在京津冀地区、长三角地区、珠三角地区,以及武汉、成都、重庆、西安等中西部重点城市加大资源获取力度,我们认为公司全年土地投资有望保持高增长。
    蝉联全球主题公园四强,全年有望实现稳中有增的目标
    半年报显示,2018年5月主题娱乐协会(TEA)与AECOM联合发布的2017年全球主题公园集团排行榜中,华侨城蝉联全球主题公园集团四强,继续领跑亚洲。2018H1欢乐谷连锁游客量和收入均实现同比增长,其中接待游客同比增长13%。上半年旅游综合业务实现营收46.7亿元,YoY-27.3%,毛利率提升2.1pct至37.5%。我们认为文旅营收低于预期的主要原因在于综合体项目中的地产部分结转规模有所收窄。随着下半年暑期和国庆等长假到来,我们预计文旅业务有望实现稳中有增的目标。
    文旅+地产领军企业,维持“买入”评级
    公司独特的“文旅+地产”模式对盈利空间的改善持续显现,此外依托央企背景融资端相对优势同样明显,上半年公司全部有息负债的综合资金成本仅5.07%。维持公司2018-2020 年EPS 1.27、1.55、1.77 元的盈利预测。参考可比公司2018 年平均7.2倍PE,给予公司2018年6-7倍PE估值,目标价7.62-8.89元(前值10.16-11.43元),维持“买入”评级。
    风险提示:文旅项目面临全球主题公园品牌的竞争;重点布局的一二线城市房地产调控进一步收紧。

星云股份:盈利不及预期,中长期增长潜力足

18H1盈利不及预期,中长期增长潜力足
    公司发布2018年中报,上半年实现收入1.54亿元/yoy +39%,归母净利润0.16亿元/yoy -22%,盈利不及预期。产品结构变化拉低盈利水平。招标淡季影响新签订单,Q2经营质量开始改善。坚持研发投入提升产品覆盖度和质量,绑定龙头客户奠定增长基石。更新盈利预测,预计2018-2020年EPS为0.60/0.86/1.14元,对应PE为38/26/20x,给予2018年PE估值38~40x,最新股本对应目标价22.71~23.91元,“增持”评级。
    产品结构变化影响盈利水平
    2018年上半年收入稳健增长,但盈利下滑,主要原因是:1)综合毛利率同比下滑6.87 pp,高毛利产品(保护板/工况模拟检测系统)收入增速较低,自动化组装系统毛利率下滑10.53 pp;2)期间费用率同比改善,销售/管理/财务费用率同比分别降低0.45/2.30/0.39pp,但不足以对冲毛利率下降的影响。
    招标淡季影响新签订单,Q2经营质量改善
    截至2018年6月末,公司预收款为0.10亿元,同比与环比均出现下滑,我们预计主因是上半年动力电池招标平淡,导致公司新签订单较少。6月末存货为1.01亿元,存货周转率同比提升0.41次;应收账款为1.75亿元,前5名占33.75%,较2017年底下降9.27 pp。Q2经营性现金流改善显著,得益于回款力度加大与控制采购付款节奏。
    立足研发提升竞争力,绑定龙头客户奠定成长基石
    2018年上半年公司研发费用为0.23亿元/yoy +36%,占管理费用比例达到66%,同比上升4.4 pp。截至6月末,公司研发技术人员占比达到33.8%,研发团队具备专业性和前瞻性。持续研发投入丰富产品覆盖和提升产品质量,为公司树立良好行业口碑。公司客户包括CATL、BYD、国轩、孚能、力神等国内龙头与一线电池厂商,以及东风、上汽、广汽、蔚来等整车厂商。我们认为,优质的客户资源奠定公司未来持续增长的基础。
    更新盈利预测,维持“增持”评级
    我们预计公司2018-2020年收入为4.78/6.70/8.71亿元,归母净利润为0.81/1.16/1.55亿元(2018-2019年前值为1.17/1.59亿元),EPS为0.60/0.86/1.14元,PE分别为38/26/20x。可比公司2018年PE估值平均数/中位数均为30x/28x。公司具有较强的中长期增长潜力,给予2018年PE估值38~40x,对应目标价为22.71~23.91元。
    风险提示:下游锂电池扩产不及预期;订单验收进度滞后;应收账款回收不及时导致坏账。

均胜电子:高田并表增业绩,回购注销显信心

高田并表增厚业绩,中报表现超预期
    8月23日,公司披露2018年中报,2018年H1实现营收226.34亿,同比+72.9%;归母净利8.21亿,同比+33.39%,扣非后归母净利4.56亿。二季度实现营收156.49亿,同比+138.39%;归母净利7.9亿,同比+93.78%。公司业绩增长超过此前预期,主要原因是高田并表后产能逐步释放和整合持续推进所致。高田交割后,均胜安全新获订单约50亿美元,我们认为随着KSS和高田整合的推进,规模效应显现,公司毛利率有望逐步回升,我们预计公司2018-20年将分别实现盈利约为12.47/12.11/15.25亿元,对应EPS分别约为1.31/1.28/1.61元,维持“买入”评级。
    高田并表收入增长,毛利率下滑
    2018年H1,公司收入增长72.9%,主要是4月完成收购高田之后产能释放和整合所致;毛利率15.13%,同比下降3pct,主要是高田并表,拉低毛利率;销售费用率1.8%,同比上升0.06pct;管理费用率10.07%,同比下降0.01pct;公司产生非经常性收益3.65亿,其中9.44亿为因折价收购产生的一次性收益,5.07亿为收购高田产生的相关费用。公司已将KSS公司和高田公司除PSAN业务以外主要资产整合为均胜安全,我们认为随着整合的顺利推进,毛利率有望恢复。交割后,高田新获订单累积约50亿美元,未来有望成为公司业绩增长核心驱动力。
    回购注销彰显公司信心,逐步成为全球汽车安全先锋
    6月13日,公司公告将以自有资金18~22亿元回购公司股票并注销。本次回购价格调整为不超过人民币27.40元/股,回购股份数量不少于6,569万股,占公司目前已发行总股本比例不少于6.92%。截至8月9日,公司累计回购股份数量为5300万股,占公司总股本的比例为5.58%,成交的最高价为27.26元/股,成交的最低价为23.51元/股,支付的资金总额为13.64亿元。我们认为回购注销计划增厚公司每股收益的同时彰显了公司管理层对公司未来的信心。收购高田之后,公司有望成为全球领先的汽车安全和电子供应商,核心竞争力提升值得期待。
    深入布局汽车安全及汽车电子领域,维持“买入”评级
    公司近年来通过并购,成功布局汽车电子和主动安全业务,公司将受益于汽车行业智能化趋势。我们认为随着高田和KSS资源整合的逐步进行,公司汽车安全领域有望获得协同效应,收入和毛利率有望提升,公司未来业绩有望实现较高增长。考虑高田并表带来的收入和费用,我们预计公司2018-20年将分别实现盈利约为12.47/12.11/15.25亿元(上调26.5%/6%/17.6%),对应EPS分别约为1.31/1.28/1.61元,同行业可比公司18年平均约23X PE估值,考虑到公司营收规模较大,给予公司18年22~23XPE估值,目标价区间调整为28.82~30.13元,维持“买入”评级。
    风险提示:乘用车市场增长不及预期,资产整合速度不及预期,智能驾驶推广不及预期。

好莱客:渠道持续优化,大家居融合起步

核心观点
    好莱客发布2018年中报,上半年公司实现营收9.0亿元,同比增长26%;归母净利润1.8亿元,同比增长67%,符合我们此前预期。报告期内非经营性损益5385万元,主要系全资子公司当期收到政府补助,公司扣非后归母净利润1.3亿元,同比增长30%。Q2单季度实现营收5.6亿元,同比增长23%;归母净利润1.5亿元,同比增长76%。我们预计2018-2020年公司EPS 分别为1.41、1.80、2.30元,维持“买入”评级。
    业绩符合预期,毛利率稳步提升
    据公司中报,上半年公司实现营收9.0亿元,同比增长26%;归母净利润1.8亿元,同比增长67%,符合我们此前预期。分业务看,整体衣柜及配套家具业务实现营收8.8亿元,同比增长25%;上半年新推出定制橱柜产品,贡献营收193万元。盈利能力方面,公司加强供应链成本管控、制定有效价格策略,18H1销售毛利率同比提升1.0pct至39.3%;期间费用率同比小幅下滑0.4pct至21.7%,对应销售净利率20.1%,扣非后销售净利率同比提升0.5pct至14.1%,处于行业较高水平。
    渠道拓展持续推进、门店优化已见成效,同店价量齐升促增长
    公司持续推进渠道下沉与门店加密,上半年经销门店净增约140家至1700余家(含装修)。同时,省会城市经销商优化调整也已基本完成,上半年A类城市经销商收入同比增长约40%,未来渠道优化效应将有望进一步释放。此外,公司锁定中高端消费群体、推广两大原态产品套餐,助力客单值同比提升约10%;实行“准投入、多渠道、强曝光、大覆盖”的营销策略,提高产品曝光度,提升单店获客量。在价量同升驱动下,上半年公司经销商同店(存续超1年门店)销售收入同比增长超15%。新零售渠道方面,社群营销、电商平台等多元渠道获客效果初显,客户转化率持续提升。
    橱柜、木门新品类全线上市,大家居融合起步
    公司大家居战略逐步落地,定制橱柜与木门项目稳步推进。目前定制橱柜已上市销售,上半年贡献收入193万元,随着其样品覆盖率进一步提升、13套已开发新品逐渐面世,橱柜业务有望成为公司重要的收入增长点。同时,木门品类拓展也按计划进行中,目前已开发设计平口门+T型门两大门型共121款产品,未来将成为公司大家居产品矩阵的重要组成。
    大家居战略落地,维持“买入”评级
    好莱客大家居战略逐步落地、渠道建设与优化持续推进,综合实力不断提升。考虑到地产景气度下行影响,我们略微下调盈利预测,预计2018-2020年公司归母净利润分别为4.5、5.7、7.3亿元(前值4.6、6.1、8.0亿元),对应EPS分别为1.41、1.80、2.30元。参照可比公司2018年平均22倍PE估值水平,给予公司2018年20-22倍PE估值,对应合理价格区间调整至28.20-31.02元,维持“买入”评级。
    风险提示:地产销售增速不及预期,渠道扩张不达预期。

上峰水泥:吨毛利显著提升,有望受益于华东行情

18H1业绩符合预期,维持“增持”评级
    2018年8月23日公司公布2018年中报,实现营业收入20.8亿元,YoY+14.53%,实现归母净利5.1亿元,YoY+94.55%,接近预告上限(业绩预告YoY+87%~99%),符合我们与市场的预期。上半年公司受子公司怀宁上峰安全事故停产影响,销量下滑9.8%,但华东地区水泥涨价超预期使得公司业绩仍保持快速增长。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.51/1.75/1.94元,维持“增持”评级。
    水泥及熟料成本可控,吨毛利显著提升
    18H1公司销售水泥及熟料617万吨,YoY-9.8%,我们认为主要受到上半年公司之子公司怀宁上峰安全事故停产所致。但上半年公司水泥及熟料实现收入19.15亿元,YoY+22.42%,主要系水泥及熟料吨均价同比提升82元至310元;成本10.72亿元,YoY+0.3%,系公司产品制造成本同比下滑及销量下滑,水泥及熟料成本维持稳定。我们测算上半年公司吨毛利137元,同比提升64元,提升幅度显著;吨净利约82元,同比提升44元。
    华东强β品种,期待下半年更好表现
    18H1公司华东地区收入占总收入比重高达98.4%,较去年同期提升5.2pct。受益于上半年华东地区水泥涨价幅度超预期,公司华东地区收入同比增长14.45%,毛利率同比提升12.2pct至45.2%,盈利水平已升至历史高位。根据数字水泥网,18H1华东地区水泥库容比52%,位于全国各区域最低。自8月15日以来,安徽、南昌部分地区水泥价格已累计上调50元/吨左右。我们判断自8月底进入水泥传统旺季后,华东地区水泥价格仍有进一步上涨的动力,期待公司下半年更好表现。
    经营现金流净额同比增长,资本结构改善
    18H1公司经营现金流量净额4.91亿元,YoY+13.74%。受益于现金流持续改善,上半年公司资产负债率57.83%,同比下滑12.2pct,环比下滑2.9pct,资本结构改善。
    维持“增持”评级
    公司业务植根华东,下半年有望受益于华东地区供需改善带来的水泥价格中枢抬升。但公司上半年因怀宁上峰安全事故影响销量、因浙江上峰涉嫌环境污染受到证监会处罚,在环保督查趋严情况下,我们对公司盈利预测持谨慎态度。我们维持前次盈利预测不变,预计公司2018-2020年净利润分别为12.3/14.3/15.8亿元。根据可比公司估值均值2018年8x PE,我们认可给予公司合理估值区间7~8x PE,对应目标价格区间10.64~12.16元,维持“增持”评级。
    风险提示:重大安全事故、区域协同破裂、环保督查力度超预期等。

八一钢铁:中报符合预期,期待后期业绩好转

公司2018H1业绩不佳,符合前期预期
    2018年8月23日,八一钢铁(以下简称“公司”)发布2018年中报:公司2018H1实现营业收入约82.14亿元,同比上升15.95%;归属于母公司净利润2.16亿元,同比下降46.30%。我们前期在公司首次覆盖报告《新疆龙头钢企,地域主题性强》中提示过公司2018H1业绩不佳,公司业绩符合预期。我们预计公司2018-2020年EPS为0.36、0.56、0.87元,维持“增持”评级。
    2018H1新疆固定资产投资增速-51%,疆内钢材需求下行
    2018H1,公司产销量分别为234.39、215.93万吨,分别同比减少1.75、10.1万吨。Wind数据显示,上半年新疆固定资产投资同比下降51%,主要因新疆严控政府债务,清理退库PPP项目,疆内钢材需求下降、钢材库存上行,钢价较内地偏低。且公司同期加大疆外销售,上半年运输仓储费用同比增长44%,销售费用同比增长38%。
    疆内环保整顿、矿山停产,原料供应不足
    2017年祁连山事件后,西北区域加强环保整顿,新疆针对多个自然保护区内采矿、探矿企业进行清退、关停,其余诸多地区矿产企业也进行停产检查。Wind数据显示2018年前6月,疆内铁矿石、焦炭产量累计同比增速为-8%、-13%。疆内原材料产量下降、供应不足,导致疆内钢厂或增加疆外原材料采购量,原材料成本上涨。
    2018H2基建投资提速,新疆或成亮点,公司有望受益
    在近期国常会及政治局会议背景下,2018H2基建投资有望提速,中西部是重点区域。新疆2018年全年固定资产投资增速目标15%,上半年增速-51%;在“补短板”要求下,新疆下半年固定资产投资增速有望实现同比、环比上行,其中基建投资是重点,疆内钢材需求、钢材价格有望改善。此外,二季度以来,疆内铁矿石月产量环比上升,原材料供应紧张或缓解;进入下半年后,疆外钢铁环保限产频次提高,有望抬升全国钢价。综上述,下半年公司将从销量、价格、成本、运费上受益,利润有望环比上行。
    2018H2业绩有望向上,维持“增持”评级
    2018年下半年,疆内固定资产投资增速有望同比、环比上行,提振疆内钢材需求,公司是新疆龙头钢企,或受益;中长期,全国范围仍将去产能,公司母公司八钢公司将主导疆内产能整合,公司疆内龙头地位将获巩固,同时南疆相对落后,基建空间较大,公司或受益。预计公司2018-2020年EPS为0.36、0.56、0.87元,对应PE为15.52、10.12、6.46倍;因公司下半年净利润为正,净资产将继续增长,2018年PB应低于当前可比公司的PB(LF) 均值2.72倍;我们给予公司2018年2.55-2.65倍PB估值,对应目标价6.49-6.74元,维持“增持”评级。
    风险提示:CPI上行,2018H2疆内固定资产投资增速不及预期,疆内矿山复产不及预期,疆外环保限产不及预期。

金科股份:销售拿地提速,负债改善明显

2018H1净利增长46%,维持“增持”评级
    2018H1公司实现营业收入155.5亿元,YoY+49.3%;实现归母净利6.7亿元,YoY+46.3%;实现扣非后归母净利6.0亿元,YoY+48.5%;加权平均净资产收益率较2017H1提升1.26pct至3.4%。总体业绩略超预期,维持2018-2020年EPS0.46、0.58、0.70元的盈利预测和“增持”评级。
    销售延续高速增长,涨价效应持续显现
    2018H1地产板块实现签约销售面积697万平,YoY+84%,实现签约销售金额581亿元,YoY+118%。上半年地产业务结转收入145.9亿元,YoY+55.1%,毛利率同比提升6.7pct至22.2%,主要受益于此前西南地区房价的快速上涨。上半年销售金额同比增速高出面积增速约34pct,我们预计产品结构、布局调整以及西南市场热度延续所带来的涨价效应将持续发挥对盈利空间的改善作用。报告期末公司预收账款较2017年末增长48.0%至634.0亿元,对2017全年总营收的覆盖率进一步提升至1.8,未来短期可结转资源的规模和质量预期良好。
    积极补充优质货值,负债结构显著改善
    2018H1公司在建项目126个,期末在建面积约2540万平方米,YoY+94%左右。上半年新获取项目56个,新增土地投资约270亿元,新增计容建面约1012万平,YoY+140%。报告期末公司可售面积约3600万平,货值较为充裕。虽然上半年公司拿地节奏持续加快,但是受益于销售端的强势表现,负债率不升反降,其中扣除预收款之后的资产负债率较2017年末下降7.9pct至50.7%,净负债率较2017年末下降55.9pct至163.0%。负债结构的显著改善为公司新一轮规模扩张奠定杠杆基础。
    物管效益继续向好,新能源业务量质双升
    2018H1社区服务业务累计进驻城市123个,管理项目超过600个,管理面积达2.16亿平米。虽然上半年新增合同管理面积仅有1057万方,但物业板块营业收入YoY+44%至6.5亿元,同时毛利率同比提升5.8pct至24.4%,经营效益持续向好。2018H1新能源项目上网电量YoY+26%至2.2亿度,限电损失比率同比下降10pct至25%左右,实现净利润约2470万元,YoY+411%,未来有望继续为公司贡献新的利润增长点。
    深耕西南优势+多元业务发力,维持“增持”评级
    公司西南市场的深耕优势明显,可售货值和加杠杆空间相对充裕,未来短期业绩有望保持稳健增长,维持公司2018-2020年EPS0.46、0.58、0.70元的盈利预测。参考可比公司18年估值均值8.1倍PE,考虑到公司地产业务的高增长预期,以及物业和新能源板块的良好发展空间,给予公司2018年11-12倍PE估值,目标价5.06-5.52元(前值5.98-6.44元),维持“增持”评级。
    风险提示:受重庆区域性行情影响较大;公司社区综合服务和社区教育业务转型存在一定的不确定性;公司当前股权结构相对分散。

达实智能:智慧交通增长亮眼,医疗转型继续推进

工程进度影响业绩及现金流,新签订单大幅增长
    公司18H1实现营收10.43亿元,YoY-9.71%;实现归母净利润0.97亿元,YoY-6.66%;扣非后归母净利0.91亿元,YoY-2.73%,符合公司预增区间(-10%,20%)下限,但略低于市场预期。公司上半年经营活动现金净流出4.14亿元,较去年同期增加流出2.99亿元,系大额项目尚处于实施阶段,未形成现金流入。公司18H1累计签约(含中标待签约)订单额同比增长83%,由于公司订单确认节奏有所放缓和股份回购减少总股本,我们下调公司2018-20年EPS至0.19/0.26/0.32元,维持公司“买入”评级。
    季度经营环比改善,智慧交通大幅返升
    公司18Q1/Q2分别实现营收3.78/6.65亿元,YoY-15.93%/-5.74%;分别实现归母净利0.36/0.61亿元,YoY-11.20%/-3.76%,Q2经营情况环比Q1改善。18H1建筑节能和智慧医疗营收YoY-10.43%/-27.55%,我们认为主要受订单施工周期的影响,智慧医疗订单增长98%,未来营收有望加快增长。智慧交通经历去年的低迷期后,18H1营收同比增长88%,且上半年公告中标成都地铁两条线合计2.47亿元项目,大幅返升趋势有望延续。
    综合盈利能力提升,销售费用率增长较快
    18H1公司综合毛利率为31.41%,较去年同期提升4.74pct,其中建筑、交通及医疗业务毛利率分别提升4.52pct、15.27pct、3.38pct。净利率为9.66%,较去年同期提升0.45pct。期间费用率为18.53%,较去年同期提升3.43pct,主要是销售费用率提升2.41pct至9.67%,管理费用率和财务费用率小幅提升0.68pct和0.36pct。
    收现比下降影响经营现金,达实大厦及PPP增加投资流出
    公司18H1经营现金净流出4.14亿元,较去年同期增加流出2.99亿元,主要是大项目尚处于实施阶段,导致收现比由去年同期79.89%降至73.23%。投资现金净流出2.72亿元,去年同期为净流入0.07亿元,主要是达实大厦及淮南/洪泽湖等智慧医疗PPP项目推进增加投资现金流出导致。截至2018年6月末,达实大厦改扩建项目已完工80%,预计2018年底交付。受长短期借款增加影响,公司18年6月末资产负债率为46.99%,较去年同期大幅提升7.02pct。
    下调2018年业绩预测及估值,维持“买入”评级
    18H1由于宏观环境变化较大,导致公司智慧医疗及工程订单进度有所放缓,可比公司18年平均PE下降至28倍。我们下调公司2018-20年归母净利润至3.62/4.91/6.13亿元,较原预测的4.5/5.8/7.4亿元分别下调20%/15%/17%。且公司报告期内回购注销0.21亿股限制性股份导致总股本减少,对应调整后EPS为0.19/0.26/0.32元(原预测为0.23/0.30/0.38元)。由于下调业绩增速及可比估值下降,相应调整公司18年PE至25-30倍,对应合理价格区间4.75-5.70元,维持“买入”评级。
    风险提示:智慧医疗/医院项目推进较慢、建筑节能业务落地不达预期等。

中国平安:价值改善明显,综合金融持续发力

利润符合预期,业务板块运营稳健
    公司1H18实现归母净利润581亿元,YoY+33.8%;归母营运利润593亿元,YoY+23.3%;模拟准则修订前归母净利润624亿元,YoY+43.7%。集团非年化ROE为11.6%,YoY+1pct;集团EV为9274亿元,YoY+25.5%。公司不断提升现金分红水平,派发中期股息0.62元/股,YoY+24%,此前已于1Q18派发30周年特别股息0.2元/股。公司综合金融优势突出,看好未来发展前景,预计2018-20年EPS分别为6.70、8.43和10.01元,维持“买入”评级。
    个人客户业务价值快速提升
    个人业务营运利润贡献504亿元,YoY+28.3%,为核心驱动力。个人客户量1.79亿人,YoY+25.2%,新增客户2581万人,YoY+39.2%。30.8%集团个人客户同时持有多家子公司的合同,一站式综合金融服务协同效应优势凸显。
    寿险价值改善显著,代理人质态影响有限
    开门红销售不及预期的情况下,公司主动调整产品结构,大力推进保障险业务,以平滑储蓄险下滑压力,个人业务1H18新单保费收入945亿元,YoY-10.6%,较1Q18的-16.6%增速有较大改善。其中首年期缴保费占比91.9%,YoY+0.3pct,为后续稳定的现金流提供保障;代理人渠道贡献保费87%,维持高位,推动价值率提升4pct至38.5%,进而推动NBV小幅提升0.2%。虽代理人产能下滑24%,但协同效应缓释收入波动,仅小幅下降4.8%,规模较年初小幅上升0.1%,未来将向质态提升加快转型。
    产险多元布局优化结构,资产管理积极应对加快转型
    产险保费稳健增长,车险仍为主要贡献,综合成本率逐步改善,此外广泛布局优化险种结构,动能转变促进业务发展。银行转型逐步呈现佳绩,零售业务快速突破,收入与ROE得到提振,未来集团资源有望逐步加码。证券信托积极应对市场变化,挖掘活跃客户提升发展动能。市场行情影响下,资金组合管理收益率下滑,积极调整资产配置,降低权益敞口,优选非标资产,风险可控,下行压力有限。
    金融科技业务多点发力,维持“买入”评级
    陆金所积极调整业务结构,经营改善稳健发展;平安好医生联交所上市,金融壹账通和平安医保科技完成融资,投后估值分别达到75亿美元和88亿美元,资本推动业务发展,估值有望进一步提振;汽车之家行业地位巩固,为打造生态圈提供竞争优势。结合中报业绩,调整盈利预测,预计2018-20年EVPS分别为56.6、68.3和82.2元(前值为54.4、65.7和79.1元),对应P/EV为1.05x、0.87x和0.72x。综合考虑友邦和大陆险企估值倍数,考虑科技孵化新模式,给予龙头一定溢价,给予2018年1.3-1.4xP/EV,目标价格区间73.58~79.24元,维持“买入”评级。
    风险提示:市场波动风险、利率与政策风险、技术风险、消费者偏好风险。

海螺水泥:利润大幅增长,下半年有望表现更佳

中报符合预期,预判下半年表现更佳
    8月22日,公司公布半年报业绩,上半年实现收入457亿元,YoY +43%,净利润129亿元,YoY +93%,扣非后净利润127亿元,YoY +149%。公司此前预告,净利润区间为121-134亿元,扣非后净利润区间119-128亿元,中报实际业绩符合市场预期。我们预计下半年随着旺季到来,错峰限产撬动价格上涨,公司单季度盈利能力有望迎来更好表现,上调18年净利润预测至296亿元,我们预计公司18-20年EPS分别为5.59/5.79/6.26元,维持“买入”评级。
    Q2销量超出我们预期,单吨盈利创新纪录
    Q2销量8300万吨,YoY+12%,好于我们原来预期(7800万吨),Q2吨毛利142.7元,同比提升58.8元,环比提升9.1元,吨净利95.5元,环比提升11.6元,Q2吨净利超越了2011Q2的87.9元的历史记录。2011年下半年的水泥价格下滑是在高铁停建、地产深度调控、新增产能大幅增加等多重冲击下造成的;今非昔比,我们认为今年下半年基建提振需求、错峰限产收缩供给、地产开工有望保持稳定,水泥价格仍然有上涨动能。
    成本上行不可逆,水泥价格上涨存合理性
    海螺是行业内成本控制翘楚,但从中报情况来看,成本上涨幅度超出我们的预期,从成本推动角度看,水泥价格上涨也存在中长期的合理性与必然性。中报披露的成本项中,原材料单位成本上涨幅度最大,上涨45.5%,达到37.31元/吨,海螺历史上很少出现过原材料单位成本超30元/吨情况,反映出上游矿山开采管理收严趋势;人工成本21.39元,上涨18.64%,用工难造成的成本增加同样不可逆转;燃料及动力100.86元/吨,上涨3.31%;折旧单位成本是唯一下滑成本项,主要是因为上半年的产销量增加,摊销基数增大。
    年报分红率有提升空间,40%分红率目前股价对应股息率6%
    目前公司资产负债率20.4%,环比上季末下滑1.68pct,净负债头寸(有息负债-现金及现金等价物)为负值。今年全年目标资本开支68亿元,相对于去年实际资本开支65亿元保持平稳。在今年利润大增的前提下,我们认为公司有较大的分红率提升空间。即便分红率维持去年水平不变,按照去年的分红率水平(40%),以及我们的盈利预测,我们预计公司目前股价对应全年股息率水平有望达到6.0%。
    上调盈利预测,维持“买入”评级
    在下半年基建提振需求、错峰限产收缩供给、地产开工有望保持稳定多重合力下,我们认为水泥价格仍有上行空间。基于对下半年水泥价格走强的信心,我们上调公司18-20年盈利预测至296/307/332亿元(前值240/250/260亿元),目前行业2018年平均PE8.86x,我们认可公司8-8.5x合理估值区间,对应合理价格区间44.72-47.52元,维持“买入”评级。
    风险提示:地产数据下滑超预期,错峰限产执行不达预期。

恒生电子:费用控制良好,业绩增速超预期

公司2018H1营收增长26%,业绩增长31%,超出市场预期
    恒生电子2018年上半年营收实现13.61亿,同比增长25.98%;归母净利润3.00亿元,同比增长31.37%;扣非后归母净利润为2.24亿,同比增长61.35%。其中,Q2单季营收同比增长29.94%,归母净利润同比增长30.38%。公司中报业绩超出市场预期,预计公司2018-2020年EPS为1.14元、1.41元、1.76元,维持买入评级。
    费用控制良好,公司上半年业绩增速高于收入增速
    2018H1公司业绩增速高于收入增速主因是上半年公司期间费用率同比下降7.28个百分点。其中,管理费用率同比下降7个百分点,其中研发支出占营收的比重为41.51%,较2017H1下降6个百分点,但仍维持在40%以上的高位水平;销售费用同比增长24.06%,销售费用率同比下降0.49个百分点。展望全年,公司营收有望保持快速增长,人员增速预计将得到有效控制,期间费用率有望低于去年。
    财富业务及互联网业务高速增长,带动公司营收实现快速增长
    公司2018H1营收分业务线来看:经纪业务营收2.16亿,YOY+21.87%,受市场监管及行情影响,业务合同略有下降;资管业务营收4.44亿,YOY+18.10%,受行情影响,总体业务合同略有下降;财富业务营收2.98亿,YOY+39.28%,受益于适当性管理、净值化改造、新监管报送等新规需求,上半年收入和合同均保持快速增长;银行业务营收0.88亿,YOY-6.08%,下滑主要是因为统计口径发生变化,同口径下实现高速增长;互联网业务营收2.12亿,YOY+68.55%,其中,恒生聚源实现净利润1998.21万,首次实现盈利,大智慧(香港)实现营收5702万元。
    公司“online”战略推进迅速,积极抢占金融智能化时代先机
    为抢占金融智能化时代先机,恒生“online”战略推进迅速,推出iBrain恒生大脑规划,为金融机构建设AI平台提供整体解决方案,积极构建面向金融行业的知识图谱技术平台。继2017年推出8款人工智能产品后,2018年继续推出4款人工智能产品,包括晓鲸智能问答服务平台、智能资产配置引擎、智能服务平台、晓鲸智能KYC。区块链方面,公司持续完善自主研发的金融联盟链技术平台HSL,在贸易金融、供应链等业务领域拓展应用场景;运营的FTCU联盟链对接互联网法院、公证处等公信机构。
    公司龙头优势显著,维持买入评级
    鉴于公司收入及费用控制均好于预期,上调公司2018、2019年业绩分别至7.04亿、8.73亿,上调幅度为26.62%、22.44%,预计2020年业绩为10.89亿,对应EPS为1.14元、1.41元、1.76元,对应PE为45倍、36倍、29倍。可比公司2018年平均PE为44倍,鉴于公司的龙头优势,给予公司2018年目标PE50-55倍,对应目标价为57-62.7元,维持买入。
    风险提示:恒生网络行政罚款对公司产生潜在风险;监管趋严致需求减少。

晨光生物:主力产品价格下行压力超预期

晨光生物18H1收入12.96亿元(+0.50%),净利0.95亿元(+20.47%)
    晨光生物2018年8月20日公布中报,上半年实现收入12.96亿元,同比增长0.50%;实现归属于上市公司股东的净利润0.95亿元,同比增长20.47%;实现扣非归母净利润0.85亿元,同比增长24.95%。其中Q2单季实现收入6.57亿元,同比下降4.18%;实现归属于上市公司股东的净利润0.48亿元,同比增长8.46%。公司的中期业绩低于我们此前的预期,下调2018~2020年的EPS至0.34元,0.45元和0.58元,同时考虑主力产品降价带来的业绩压力,下调至“增持”评级。
    受主力产品价格下调影响,植提类业务收入同比下降11.38%
    公司的主力产品辣椒红、辣椒精和叶黄素的价格在报告期内均有不同程度的同比下降,拖累了公司的收入增长。分产品看,18H1辣椒红销量同比增长14%,但是由于产品售价同比下调27%导致销售收入同比下降17%;辣椒精销量同比增长4.97%,但是由于产品售价同比下调20%导致销售收入下降16%;叶黄素销量同比增长44%,但是由于产品售价同比下调8%导致销售收入仅增长33%;晶体叶黄素销量同比增长53%,但是由于产品售价同比下调9%导致销售收入仅增长39%。
    新品放量和棉籽业务回暖对公司增长产生正面影响
    公司着力开发的新产品花椒油树脂和番茄红素在报告期内实现快速增长,其中花椒油树脂以份额为优先的销售策略使得收入规模同比增长101%,而番茄红素则收入同比增长超过200%。棉籽业务(自产)实现收入3.76亿元,同比增长42.55%。同时毛利率达到11.67%,同比增长10.93pct,盈利能力出现较为明显的改善。
    受益于有效税率同比下降,公司利润在费用压力上升的情况下实现正增长
    由于公司产品的销量持续增长,18H1的费用压力有所增大。其中销售费用为0.44亿元,同比增长23.13%;管理费用为0.59亿元,同比增长10.71%;财务费用0.22亿元,同比增长63.46%。但是由于上半年公司低税率及免征所得税的子公司的利润同比大幅增长,导致公司18H1有效税率同比下降,有力的拉动了公司上半年净利的增长。
    激进的份额扩张策略给产品价格带来压力,下调至“增持”评级
    我们认为公司以份额为先的激进扩张策略会给主力产品的售价带来下行压力,进而导致主业植提产品存在毛利率下降的风险。我们下调晨光生物的盈利预测,预计2018~2020年净利分别为1.77亿元(下调9%)2.31亿元(下调10%)和2.96亿元(下调12%),EPS分别为0.34元,0.45元和0.58元。可比公司2018年PE均值为18倍,综合考虑晨光的成长性和盈利能力给予2018年18~19倍PE估值,目标价范围为6.12元~6.46元,下调至“增持”评级。
    风险提示:植提类产品价格下降超过预期;上游原材料的价格大幅上涨;汇率波动。