2025H1营收高增66%，华锐动能油改电产业落地持续赋能双品牌出海

华洋赛车(834058)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收4.30亿元（yoy+66.05%）、归母净利润3,673万元（yoy+15.79%）、扣非归母净利润3,359万元（yoy+7.93%）、经营性现金流净额10,906万元（yoy+52.30%）；2025Q2实现营收2.52亿元（yoy+19.80%/qoq+40.93%）、归母净利润2,522万元（qoq+118.99%）、扣非归母净利润2,226万元（qoq+96.32%）。上半年公司归母净利润维持稳健增长、营收大幅提升，现金流表现情况良好。2025年半年度权益分派预案：拟每10股派发现金红利2.6744元（含税），共预计派发现金红利1500万元。
    2025H1两轮摩托车、全地形车营收分别yoy+63%、+72%，重庆峻驰产品为欧洲、美洲等市场布局持续造血。2025H1公司两轮摩托车业务、全地形车业务、其他业务分别实现营收30,939万元（yoy+62.66%）、10,782万元（yoy+71.99%）、1,281万元（yoy+110.84%）。其中，两轮摩托车业务营业收入增加主要系2024年下半年收购重庆峻驰导致合并范围发生变化导致销售订单增加所致；四轮摩托车业务营业收入增加系2025H1美国市场销售订单增加所致。销售区域方面，2025H1公司境外、境内业务分别实现营收40,844万元（yoy+69.55%）、2,158万元（yoy+19.36%）。截至目前，公司在全球范围内拥有近百个经销客户、覆盖千余个终端销售网点。2025年上半年，公司一方面在北美洲、欧洲、南美洲和大洋洲等传统主销国家持续发力，另一方面国际市场部门大力拓展业务，积极开拓中东、中亚、北非、中美、南美等发展中国家地区市场，同时公司的市场布局还包括俄罗斯为主的远东一带一路市场，以及亚非拉、欧洲和中国国内市场，形成了全方位、多层次的市场格局。我们认为，双品牌战略下，公司境内外市场全方位布局有望斩获更多成效。
    行业需求高景气，华锐动能实现3个平台产品落地、与德国SunVenture轻型电动车合资项目签约。据中国摩托车商会统计，2025年1-6月我国共产销摩托车1061.41万辆和1061.46万辆，产销量同比增长11.83%和11.54%。2025年1-6月，摩托车生产企业产品出口总额52.99亿美元，同比增长26.71%。整车出口量666.11万辆，同比增长25.44%，出口金额42.72亿美元，同比增长29.06%。沙滩车出口22.73万辆，同比下降0.22%，出口金额6.61亿美元，同比增长18.46%。行业端在内销和出口方面的景气度较高。2025年上半年，（1）华洋赛车与和君集团战略合作项目启动会成功举办，有望为未来发展注入强劲动力；（2）公司下属子公司华锐动能科技(丽水)有限公司的LEV系统平台发布会召开，半年内成功实现3个平台产品落地的成绩；（3）公司下属子公司华锐动能科技(丽水)有限公司与德国SunVenture轻型电动车合资项目签约仪式顺利完成，双方将整合中欧资源，深耕轻型电动车业务。我们认为，行业需求高景气背景下，公司有望依托华锐动能的技术优势，持续丰富产品线、增强产品综合竞争力，并进一步赋能市场推广。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.72/0.91/1.13亿元，当前股价对应的PE分别为29.2/23.1/18.6倍。公司2024年投资控股了两家子公司旨在立足现有品类，通过对外收并购的方式打开产品矩阵并且丰富新能源品类，增厚产品业绩。我们看好公司在远东市场的营收增长可持续性，以及在欧洲、拉丁美洲等销售区域的持续宣传投入与渠道布局，维持“增持”评级。
    风险提示：中美贸易摩擦风险，受汇率波动影响风险、实际控制人控制不当风险。

2025H1注塑集成件营收yoy+20%，积极拓展飞行汽车、机器人、医疗等新兴行业

威贸电子(833346)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收1.44亿元（yoy+13.05%）、归母净利润2,444万元（yoy+10.15%）、扣非归母净利润2,280万元（yoy+15.61%）、经营性现金流净额2,456万元（yoy+27.35%）；2025Q2实现营收0.71亿元（yoy+7.57%）、归母净利润1,343万元（yoy+4.45%/qoq+22.04%）、扣非归母净利润1,216万元（yoy+5.08%/qoq+14.35%）。上半年公司业绩维持稳健增长，现金流表现情况良好。
    2025H1注塑集成件营收yoy+20.38%，蒸汽式电熨斗挂烫底板组件项目和热泵线束组件项目等销量增长。
    2025H1公司线束组件、注塑集成件分别实现营收5783万元（yoy+1.86%）、7215万元（yoy+20.38%），毛利率分别为32.56%、28.75%（yoy+0.59pcts）。销售区域方面，2025H1公司境内、境外业务分别实现营收7,042万元（yoy+11.17%）、7,347万元（yoy+14.91%）。上半年，公司的蒸汽式电熨斗挂烫底板组件项目和热泵线束组件项目等销量增长较快，为公司的注塑集成件业务及外销业务销量增长做出了
    贡献。公司积极拓展新兴领域等战略举措，在稳固存量客户与项目基本盘的同时，持续开拓国内外增量市场。上半年，公司线束与集成组件业务取得显著突破：商用物流车电池包线束实现规模化交付，吉利银河、领克等新能源车型充电枪组件量产导入，并完成国产空气悬架线束总成、数据中心散热系统线束与医用电动手术刀线束的技术攻关与量产爬坡。我们认为，随着公司组件化、集成化策略的持续推进，后续注塑集成件的占比或将进一步增加。
    在智能电动化领域已完成深度渗透，积极拓展飞行汽车、机器人、医疗等新行业。在新兴领域布局方面，公司获得零跑汽车高压控制线束、华为尚界智能充电枪组件等战略项目定点，标志着公司在智能电动化领域的深度渗透。升级版吸附式电熨斗组件、扫地机器人线束、料理机线束等项目，进一步拓展了公司产品在智能家居的应用场景。无人驾驶是公司正在着力开发的一个领域，致力于FAKRA连接器、同轴电线、线束国产化，以及导线材料轻量化方案与工艺创新，已开发了应用于无人飞行器、自动驾驶工程机械车等项目的相关产品，未来将在此领域持续深耕，以满足多变的市场需求。公司的国产数据中心散热系统线束和风机罩壳组件项目终端应用于国内头部品牌数据中心，散热系统线束项目于2025年第一季度实现量产，产能处于爬坡中。风机罩壳组件项目预计也将在2025年下半年实现量产。我们认为，公司积极拓展飞行汽车、机器人、医疗等新行业，有望为销售增长持续注入新的动力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.51/0.60/0.71亿元，对应当前股价PE分别为46.6/39.8/33.6倍。考虑到公司在深耕家电、汽车及工业自动化领域的同时，积极拓展智能家电、新能源汽车技术及工业机器人等新兴业务，持续强化研发与创新布局，未来有望依赖电子组件集成化策略，持续推出创新产品，带动业绩增长。维持“增持”评级。
    风险提示：主要客户相对集中风险、新品拓展不及预期风险、原材料价格波动风险。

25H1归母净利润增长13.8%OR品牌增势亮眼

珀莱雅(603605)
    投资要点：
    事件：25H1公司实现总营业收入53.62亿元，同比增长7.21%；利润总额达到9.98亿元，同比增长11.43%；实现归母净利润7.99亿元，同比增长13.8%。
    持续打造核心大单品矩阵，形成以护肤、彩妆、个护领域为雏形的品牌矩阵。拆分品牌来看，25H1珀莱雅收入39.79亿(yoy-0.08%)，占比74.3%；彩棠收入7.05亿(yoy+21.1%)，占比13.2%；OR收入2.79亿(yoy+102.5%)，悦芙媞收入1.66亿(yoy+3.3%)，原色波塔收入0.97亿(yoy+80.2%)，其他品牌收入1.30亿(yoy+66.0%)。主品牌方面，珀莱雅开发紧密围绕“深度贴近消费者需求”的核心策略，在“科学护肤”定位下持续创新，聚焦复合型需求、高增长需求、医美趋势融合及护肤型底妆突破四大方向，推动产品矩阵升级。此外，OR品牌销售增势表现较好，25H1持续深化“亚洲头皮健康养护专家”形象，通过扩张多维产品上新矩阵，提升品牌专业心智，强化产品海内外市场渗透；同步以“季节限定香氛洗护系列”逐步构建品牌的香氛疗愈心智，提升品牌的差异化竞争力。2025H1OR天猫双店成交金额获天猫美护发行业（剔除染烫造型）排名第6，国货位居第2，成交金额同比大增130%+。
    25H1盈利能力有所改善，销售费用率小幅增长。25H1公司毛利率同比+3.6pct至73.4%，主要系公司降本增效，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+2.8pct/-0.2pct/-0.1pct至49.6%/3.3%/1.8%，销售费用率提升主因系加大形象宣传推广费。净利率方面，25H1归母净利率同比+0.9pct至14.9%，其提升原因系毛利率有所提升，公司盈利能力有所改善。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润17.9/19.9/21.8亿元，同比增速分别为16%/11%/9%，当前股价对应的PE分别为19/17/15倍。我们看好公司大单品策略成效显著，持续提升品牌价值，主品牌珀莱雅成长路径清晰，子品牌增势良好，强运营能力驱动多渠道发力，管理层组织效率及管理能力较为优异，公司成长逻辑清晰，业绩增长空间较大，维持“买入”评级。
    风险提示。化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险。

医药龙头强势归来，国际化进程不断加速

恒瑞医药(600276)
    投资要点：
    事件：2025年上半年，恒瑞医药总收入157.61亿元，同比增长15.88%；归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%；扣非归母净利润42.73亿元，同比增长22.43%。同期发布股份回购计划，拟回购10-20亿元股份用于员工激励计划。
    创新收入不断增长，创新转型势头良好。2025年上半年，恒瑞医药总收入157.61亿元，同比增长15.88%；归母净利润44.50亿元，同比增长29.67%；销售费用43.89亿元，同比增长11.45%；研发费用32.28亿元，同比增长6.26%；管理费用12.85亿元，同比增长9.46%。创新方面：2025年上半年创新药销售及许可收入共95.61亿元，占公司营收比60.66%，其中创新药销售收入75.70亿元，同比增长21.80%，创新收入占比（不含授权）同比增长2pct，达到48%。创新转型呈现良好态势。
    达成多项重磅BD，出海成为重要增长第二曲线。公司累计达成15笔创新药对外交易，2025年初至今共达成3项对外授权：1）2025年7月授权给GSK共同开发PDE3/4抑制剂HRS9821在内12款药物的大中华区以外地区权益，此授权为公司带来5亿美金首付款及最高120亿美元的收益；2）2025年3月授权给默沙东Lp(a)抑制剂HRS-5346大中华区外权益，此授权为公司带来2亿美元首付款和最高17.7亿美元的收益；3）2025年4月授权给德国默克口服GnRH受体拮抗剂SHR7280大陆独家商业化权益和授权区域外的优先谈判权，此授权为公司带来1500万欧元首付款。
    临床管线潜力充足，BD或贡献常态化利润。公司建立了成熟的PROTAC、肽类、单抗/多抗等技术平台，目前公司有90余个自主创新产品正在临床开发，国内外开展了400余项临床试验，未来三年预计有40余项创新成果有望上市。基于公司优质且层次分明的创新管线，我们认为恒瑞医药在研管线中仍存在许多潜在交易机会，随着公司国际化进程不断加速，管线出海或贡献常态化利润，为公司提供新的增长点。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为94.31/113.30/136.92亿元，同比增速分别为+48.83%/+20.14%/+20.85%，当前股价对应的PE分别为44/37/31倍。鉴于公司创新产品收入及占比不断提升，在研管线丰富，全球化拓展进度顺利，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争格局恶化风险、销售不及预期风险、行业政策风险等。

国内主机业务大幅增加，2025H1归母净利润3930万元（yoy+89%）

》研报附件原文摘录）
三祥科技(831195)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收5.29亿元（yoy+22%）、归母净利润3930万元（yoy+89%）、扣非归母净利润3840万元（yoy+102%）；2025Q2实现营收2.70亿元（yoy+22%/qoq+5%）、归母净利润1562万元（yoy+3%）、扣非归母净利润1509万元（yoy+6%）。上半年公司整体收入有所增长、利润大幅增长。
    2025H1总成产品业务收入yoy+25%，国内主机业务大幅增加致使境内营收yoy+40%。
    2025H1公司总成产品、胶管产品业务分别实现营收42679万元（yoy+25%）、9683万元（yoy+16%），毛利率分别为33%、25%。其中，总成收入增长主要原因是公司主要客户吉利、比亚迪等主机厂产销量同比大幅增长；胶管收入增长主要原因是受比亚迪等新能源车辆产销增长影响，空调管业务销售同比大幅增加。销售区域方面，2025H1公司境外、境内业务分别实现营收27656万元（yoy+10%）、25208万元（yoy+40%），境内收入受国内主机业务大幅增加影响。公司目前生产的汽车胶管涵盖制动系统软管及总成、动力转向系统软管及总成、汽车空调系统软管及总成、水管、加油口管等异型管及金属连接件等多个品类，产品广泛应用于传统燃油汽车以及新能源汽车，在国内主机市场、国际售后两个市场并重发展。我们认为，在汽车行业向新能源、轻量化、智能化发展趋势下，公司业务规模有望稳步扩张。
    测算预计2025年我国汽车胶管市场规模为259亿元，新兴市场国家汽车产业及车后市场发展带来新机遇。2025年上半年，汽车市场延续良好态势，在以旧换新政策持续显效带动下，内需市场明显改善，对汽车整体增长起到重要支撑作用；新能源汽车延续快速增长态势，持续拉动产业转型升级；出口量仍保持增长，其中新能源汽车出口增长迅速；中国品牌销量占比保持高位。2025年1-6月，我国乘用车产销分别完成1352.2万辆和1353.1万辆，同比分别增长13.8%和13%；乘用车出口258.1万辆，同比增长10.3%。根据中国汽车工业协会发布的《2025中国汽车市场发展预测报告》预计，2025年全年汽车销量在3290万辆左右，同比增长4.7%，其中乘用车2890万辆，同比增长4.9%；商用车400万辆，同比增长3.3%；新能源汽车1600万辆，同比增长24.4%。按照单车胶管用量及价值量测算，2023-2025年我国汽车胶管市场规模分别为236.99亿元、247.56亿元、259.09亿元，市场规模呈稳步增长态势。此外，新兴市场国家汽车产业的发展以及汽车后市场规模的扩大，有望为公司提供新的业务增长点。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.74/0.90/1.15亿元，对应当前股价PE分别为27.5/22.7/17.8倍。公司近年来持续不断地深耕美国售后市场及中美汽车主机配套市场，与主要客户合作年限较长，合作关系稳定。此外，公司不断开发新能源车领域产品，有望在新能源车渗透率提升的趋势下受益，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、市场开拓风险、境外经营风险。

设备销量快速增长，费用优化盈利能力改善

华大智造(688114)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年中报业绩，2025上半年实现营收11.14亿元（yoy-7.90%），归母净利润亏损1.04亿元，扣非归母净利润亏损2.03亿元。2025Q2实现营业收入6.59亿元（yoy-2.93%），实现归母净利润0.30亿元，扣非归母净利润亏损0.58亿元。
    全球测序仪装机数量创新高，试剂业务有望持续回暖。2025H1，公司测序业务收入8.94亿（yoy-12.15%），其中仪器收入3.00亿（yoy-23.18%），试剂耗材收入5.55亿（yoy-6.30%）；自动化业务收入1.12亿（yoy+0.39%），多组学业务收入0.85亿（yoy+40.01%）。25H1，公司测序仪器销售总量超700台（yoy+60.35%），其中科研领域91台（yoy+30%），临床领域553台（yoy+72.81%）。截至25H1，公司全
    球基因测序仪累计销售总量超5300台。区域维度，公司国内测序业务收入5.93亿（yoy-13.56%），海外测序业务收入3.01亿（yoy-9.23%），其中亚太、欧非、拉美分别增长-28.71%、2.82%、-3.26%。
    拓展市场毛利率短期承压，费用优化盈利能力改善。2025H1公司综合毛利率为52.85%（yoy-10.31pct），公司在政策背景下，为进一步抢占市场，调整价格策略，使得毛利率有所影响。公司期间费用(不含财务费用)为8.27亿元，较同期下降17.04%，其中销售费率29.99%(yoy-3.71pct)、研发费率24.38%(yoy-6.37pct)，内部加强控制，优化预算管理，初见成效。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为35.60/43.15/53.26亿元，同比增速分别为18.17%/21.20%/23.45%，2025-2027年归母净利润分别为-1.82/0.97/1.80亿元。当前股价对应的PS分别为8x、7x、6x。基于公司测序业务产品力处于全球领先水平，装机数量持续增加，为后续科研、临床端试剂消耗奠定有力基础，维持“买入”评级。
    风险提示。国内政策风险、新品推广不及预期风险、海外推广风险。

服务器滑轨持续推进客户开拓，募投项目建设启动有望保障未来产能

海达尔(836699)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收1.82亿元(yoy-1%)，归母净利润3306万元(yoy+4%)，扣非归母净利润3218万元(yoy+20%)，经营活动产生的现金流量净额3358万元，销售费用率1.22%(yoy+0.01pcts)，管理费用率3.73%(yoy+0.80pcts）。2025Q2实现营收0.88亿元(yoy-6%)，归母净利润1384万元(yoy-12%)，扣非归母净利润1368万元(yoy+1%)，经营活动产生的现金流量净额1442万元(yoy+765%)。公司2025H1收入基本持平，Q2业绩整体有所承压但现金流同比改善。
    2025H1滑轨收入保持稳健且毛利率增长，数据中心服务器滑轨应用前景可期。2025H1主要业务滑轨收入稳健，同比+1.3%，毛利率同比+1.8pcts至28.6%，源于家电滑轨市场保持稳健的销售态势，且服务器滑轨产品持续推进客户开拓，作为新应用领域有望逐步释放增长动能，公司积极布局服务器滑轨的技术储备和产品开发，已成为多家服务器生产商的合格供应商；钣金件占比较少且收入承压，主要是公司对钣金件销售进行调整，削减了部分低利润产品，毛利率逆势提升。国外市场收入同比-16%，主要受国外市场相关政策等因素影响，海外市场需求出现小幅下降，进而导致公司出口收入下降。
    服务器滑轨、家电铰链、汽车产品等多元化研发布局稳步推进中，产学研协同及募投项目启动建设为后续增长打下基础。2025H1公司研发费用达592万元，新获得发明专利2个、实用新型专利1个；目前公司的服务器滑轨产能充足，产品主要分为滚珠型、摩擦型、L型、托盘型、方管型，其中托盘型和方管型目前处于研发阶段，具体来看：1）滚珠型滑轨轻便，规格较多，是目前使用最广泛的产品；2）摩擦型滑轨主要应用于小型服务器机箱，承重在30公斤左右；3）L型产品承重在120-150公斤，适用于重型服务器机箱；4）托盘型产品主要应用于液冷型服务器；5）方管型主要应用于重型服务器机箱，适合需要整体机柜运输的产品。家电方面新开拓铰链产品，主要用在嵌入式冰箱上，其冰箱门需要安装变轨的多连杆铰链，同时衣物护理机、酒柜等家电产品也有望应用；在家电和服务器外，公司还推进汽车等其他领域产品开发，产品或将从车内折叠桌逐步拓展到车载冰箱等更多应用场景。2025H1公司与江南大学签订技术服务合同进行产品研发合作，为期5年，有望推进研发协同及前沿技术的产业化落地；募投项目启动建设资金投入，在建工程余额显著增长，2025年6月公司与无锡市新兴建筑工程有限公司签订《建设工程施工合同》，工程建设预计于2026年4月竣工。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.92/1.08/1.27亿元，对应PE为28.5/24.2/20.6倍。在立足家电滑轨市场的同时，公司积极布局服务器滑轨等产品，我们看好其服务器领域业务的进口替代机遇和家电、汽车等新品拉动增长，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、下游需求下滑风险、技术研发及产品开发风险。

2025Q2业绩环比改善，拟发可转债募资建设高速离心鼓风机等生产线

克莱特(831689)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收2.78亿元（yoy+8%）、归母净利润2898万元、扣非归母净利润2700万元；2025Q2实现营收1.53亿元（yoy+10%/qoq+23%）、归母净利润1791万元（yoy+3%/qoq+62%）、扣非归母净利润1713万元（yoy+9%/qoq+74%）。上半年公司整体收入维持稳定，二季度利润同比环比均有所改善。
    2025H1舰船用产品销售收入同比增长，积极布局输变电、舰船、数据中心等领域。2025H1公司冷却系统、通风机分别实现营收6063万元（yoy+9%）、21117万元（yoy+8%），毛利率分别为29.05%、28.86%。业务收入增长主要系公司订单稳定增加，集装箱船、汽车运输船用产品等形成的销售收入同比增加。截至2025年6月30日公司持有在手订单金额为5.77亿元，去年同期在手订单金额为4.48亿元，在手订单同比增长28.79%。销售区域方面，2025H1公司境内、境外业务分别实现营收24115万元（yoy+12%）、3726万元，境外营业收入同比减少主要由于EC风机收入较少。2025年上半年，公司积极布局输变电行业，已经成功取得特变电工股份有限公司、中国电气装备中国西电集团有限公司变压器产品供应资格；公司研发的低噪声、高风量、大压力的舰用风机项目已通过严苛的性能和噪声振动试验，完全满足设计研发要求，高可靠性的舰用风机配套了国内多款主力舰艇，目前船用订单充足，部分项目排产可到2027年；公司的ECL630-1型数据中心用离心风机产品成功入选国家节能降碳技术装备推荐目录，能耗优于一级，是目录中推荐的30款风机中唯一的一款数据中心用离心风机，未来公司在IDC领域有望面临更多的机遇。我们认为，公司依赖产品技术优势，有望持续在下游领域扩大市场份额。
    发布可转债募集说明书（草案），规划拟建高速离心鼓风机、智能变频高效风机和电池热管理系统生产线。2025年8月26日，公司发布可转债募集说明书(草案)，募集资金总额不超过2亿元，1.4亿元用于智能型高效风机建设项目，6000万元用于补充流动资金。其中，智能型高效风机建设项目总投资16,279.72万元，建设项目实施周期为36个月，实施主体为威海克莱特菲尔风机股份有限公司，规划拟建高速离心鼓风机生产线、智能变频高效风机生产线和电池热管理系统生产线。公司在现有的产品基础上积极进行技术升级，技术升级后的高速离心风机使用三元流叶轮与高速永磁电机组合，具有高效率、低噪声、轻量化、高可靠性等特点；智能变频高效风机具有智能控制（无极调速）、高效节能、兼容性强、长寿命与低维护、低噪声的特点；电池热管理系统具有空冷、液冷、自循环、加热多模式无缝切换、实现对机车动力电池温度控制，保证动力电池运行在合理的温度区间，实现-40℃~40℃全工况覆盖等特点，产品性能指标显著提高。募投项目产品涉及的下游细分应用领域如水产养殖、污水处理、化工、数据中心、医疗净化、半导体、轨道交通等行业追求节能、低碳高质量发展，带动了风机行业向绿色、高效方向快速发展。我们认为，募投项目未来投产有助于公司丰富产品结构，提升公司面向不同需求端的供给能力，有望持续保持产品技术领先性，增加业绩增长点。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.61/0.75/0.92亿元，对应当前股价PE分别为51.4/42.0/33.9倍。我们长期看好轨道交通、核电、海洋工程、数据中心等高景气度领域为公司带来的业务机遇，维持“增持”评级。
    风险提示：下游市场需求变动风险、国外市场政策风险、原材料价格波动风险。

封测环节领先企业，大客户市场扩张驱动业绩增长，先进封装布局紧跟技术趋势

通富微电(002156)
    投资要点：
    通富微电是封测行业领先企业，为全球客户提供设计仿真和封装测试一站式服务。公司的产品、技术、服务已全方位涵盖人工智能、高性能计算、5G等网络通讯、消费终端、物联网、汽车电子、工业控制等领域，并在南通、合肥、厦门、苏州、马来西亚槟城等多地进行产能布局。根据芯思想研究院发布的全球委外封测榜单，2024年，公司营收规模在全球前十大OSAT厂商中排名第四，中国大陆第二，为全球封测领先企业之一。
    行业景气度维续，公司业绩有望稳健增长。根据世界集成电路协会（WICA）发布的报告显示，2024年全球半导体市场规模攀升至6351亿美元，同比+19.8%，且预计2025年维持增长趋势，市场规模有望进一步增至7189亿美元，同比+13.2%。根据安靠25Q2业绩报告披露，其营收和毛利率在25Q3预计将维持环比上升，显示了行业的良好预期。就公司而言，2025年一季度，公司实现营收60.92亿元，较上年同期+15.34%，保持稳健增长。随着行业景气度的延续，预计公司稼动率将得到修复，或带来公司盈利水平进一步提升。
    公司为AMD核心供应商，伴随大客户业务成长有望实现营收增长。公司通过收购AMD苏州、AMD槟城各85%股权，拓展生产基地的同时，与AMD建立了紧密的战略合作伙伴关系。截至2024年，公司已成为AMD最大的封测供应商，占其订单总数的80%以上。展望下半年，AMD消费级CPU和AI算力GPU的市占率或将提升：1）AI芯片：AMD在其Advancing AI 2025大会上公布其产品线路图，发布新一代MI350系列，并预告将在2026年推出MI400系列。此外，7月16日，AMD宣布计划重启向中国出口其MI308芯片，此次解禁或促进AMD在中国市场的产品放量；2）消费级：从竞争格局看，AMD在CPU领域正积极抢占英特尔份额。根据Passmark数据，截至25Q2，AMD在全球CPU市场份额已提升至39.6%，其中，台式机CPU份额在25Q2达50.2%已超英特尔。公司通过“合资+合作”强强联合的模式深入AMD产业链，深度参与其算力芯片以及消费级芯片封装业务，营收规模也有望随大客户市场扩张实现进一步增长。
    先进封装市场需求扩容，国内外产能布局齐头并进。在AI、高性能计算、智能汽车等需求驱动下，高端芯片正向尺寸更小、性能更高、功耗更低的方向演进。先进封装可实现芯片的高密度集成、体积微型化，并降低成本，成为超越摩尔定律、提升系统性能的关键路径之一，根据Yole数据，预计2023-2029年，先进封装市场将以10.68%的复合年增长率增长。海外方面，公司主要通过通富超威槟城和苏州承接以AMD为主的国际客户的封装业务，2023年，公司配合大客户需求在通富超威槟城建设先进封装产线；2024年，Bumping、EFB等生产线进度有序推进。国内方面，公司积极布局2.5D/3D等顶尖封装技术，2024上半年南通通富三期项目顺利推进，2D+项目机电安装工程基本完成；基于玻璃基板（TGV）的先进芯片封装技术成功通过阶段性可靠性测试，为高性能芯片封装提供了新的解决方案，或将推动AI和HPC等领域相关产品的商业化进程。综上所述，公司正快速切入高端封测领域，先进封装产能的大幅提升，有望为公司带来更为明显的规模优势。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.64/13.84/18.53亿元，同比增速分别为57.00%/30.11%/33.90%，当前股价对应的PE分别为42.08/32.34/24.16倍。我们选取长电科技、华天科技、晶方科技、甬矽电子为可比公司。鉴于大客户AMD业绩增长强劲，公司作为其核心供应商有望充分受益，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业和市场周期性波动风险；汇率风险；国际贸易摩擦风险等。

业绩略超预期 预计下半年延续高增

永兴股份(601033)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度业绩，2025H1公司实现营业收入20.6亿元，同比增长12.6%，实现归母净利润4.61亿元，同比增长9.32%，对应Q2实现归母净利润2.65亿元，同比增长21.2%，环比增长34.6%，略超出我们的预期。
    掺烧存量垃圾逐步兑现，Q2利润增幅明显。2025H1公司实现垃圾进厂量535.83万吨，较去年同期增加118万吨，增速28.3%，其中存量垃圾掺烧超80万吨（预估大部分体现在Q2），我们测算2025H1公司年化产能利用率达到87.9%（注：年化产能利用率=上半年垃圾处理量*2/（上年年底垃圾处理产能+本年年中垃圾处理产能）/2），较去年同期提升约17个百分点，受此影响，Q2公司实现营收11.6亿元，同比增长28.1%，Q2实现毛利率43.7%，同比增加4.7个百分点。另外，由于洁晋公司于2025年5月纳入合并报表，导致2025H1长期股权投资由权益法转为成本法形成投资收益-0.32亿元（去年同期为0），同时25Q2公司减少财务费用0.1亿元，综合影响下公司Q2归母净利润同比增长21.2%。
    存量垃圾持续焚烧、供热量进一步提高，预计下半年延续高增态势，全年目标可期。一方面，下半年存量垃圾下持续掺烧或将进一步提高产能利用率，带来利润增长，我们测算新增100万吨的陈腐垃圾将给公司带来1.6亿元的净利润增量，另一方面，公司供热持续推进，上半年供应量8.83万吨，预计下半年供热规模进一步提升，我们测算单吨垃圾供热带来的利润增量约80元，同时供热收入来自于下游工业用户，其回款效率更高，有助于提高企业现金流水平。受此影响，今年以来部分垃圾焚烧发电企业纷纷寻求下游用户合作，上半年公司实现已供热量8.83万吨，8月永兴股份母公司广州环投集团与广州工控集团、广州发展电力集团、从化农投集团达成蒸汽保障，由此预计，公司下半年供热规模将进一步提高，为公司盈利提升进一步奠定基础。
    垃圾焚烧协同IDC或成产业趋势，公司地处广州有望率先受益。随着2024年7月国家发改委发布《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》，数据中心降低PUE和提高绿电占比的诉求强烈。垃圾焚烧协同IDC满足绿色电力、降低PUE、供电稳定等多重优势，有望成为未来数据中心供电的重要方式之一。而垃圾焚烧项目与IDC合作有望推动商业模式从ToG到ToB，使得企业现金流好转，为企业带来价值重估。公司作为广州地区唯一垃圾焚烧发电企业，背靠广州市政府，有望在本轮产业趋势中率先受益。广州2023年出台数据中心相关规划，明确到2025年数据中心机柜要达到60万个，2027年达到80万个，若后续数据中心建设持续推进，公司有望加快与服务商的合作，推动盈利增长。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为9.2、10.2、11.3亿元，同比增长率分别为11.7%、11.4%、10.6%，当前股价对应的PE分别为15、14、12倍，以公司2024年分红率65.8%作为参考，预计2025-2027年公司股息率分别为4.3%、4.8%、5.3%，继续维持公司“买入”评级。
    风险提示。陈腐垃圾复挖节奏低于预期、产能利用率提升不及预期、剩余项目存在未能纳入补贴目录的风险

海风加速海洋板块营收大增 积极布局空芯光纤

中天科技(600522)
    投资要点：
    公司发布2025年半年报。公司25H1实现营业收入236.0亿元，同比增长10.2%，实现归母净利润15.7亿元，同比增长7.4%。其中25Q2实现营业收入138.4亿元，同比增长5.1%，实现归母净利润9.4亿元，同比增长14.1%。
    海上风电加速建设，海洋板块营收大增。25H1公司海洋板块实现营业收入28.96亿元，同比增长37.2%，主要得益于上半年海上风电项目进展迅速。今年以来公司陆续中标阳江三山岛±500kV直流海缆、阳江帆石二500kV交流海缆、深能汕尾红海湾六500kV交流海缆等3个高端海缆项目，技术实力继续保持在国内第一梯队。我国海上风电经过低谷，随着江苏、广东等省管项目开工以及上海等国管深远海项目进展加速，海上风电行业空间有望打开。此外公司在中东、东南亚、南美洲等国际市场成功中标，国际化进展加速。
    特高压迎来交付高峰，电网板块收入稳定增长。2025年以来，国网多个特高压项目投运或即将投运，带动电网板块交付增加。25H1公司电网业务实现营收99.75亿元，同比增长12%。
    积极布局空芯光纤业务。AI等新兴业务对光纤传输提出更高要求，公司布局反谐振空芯光纤（AR-HCF），在时延、衰减及容量方面有重大突破，有望成为光纤通信领域又一次革命性创新。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为34.1/41.6/49.6亿元，同比增速分别20%/22%/19%，当前股价对应的PE分别为16/13/11倍。维持“买入”评级。
    风险提示：电网投资力度下滑，特高压核准不及预期，网外业务增长不及预期
    盈利预测与估值（人民币）

2025H1营收同比高增37%，茶饮小料产品成为增长新动能

一致魔芋(839273)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营业收入3.59亿元，同比+37.17%；实现归母净利润4092.13万元，同比+23.01%；毛利率为21.75%，同比+0.5pcts。销售费用率为3.3%，同比-0.5pcts；管理费用率为2.4%，同比-0.1pcts；研发费用率为3.7%，同比-0.3pcts。2025Q2公司实现营业收入2.07亿元，同比+38.78%；实现归母净利润1821.94万元，同比+9.17%。在普通魔芋精粉、纯化魔芋微粉和魔芋食品等的数量、价格和品种结构的综合推动下，实现了营收和净利润的稳步增长。此外，公司通过加强市场推广，进一步提升了产品竞争力。
    2025H1魔芋粉业务构筑稳固基本盘，营收同比+30%；魔芋食品业务则切入新消费场景，营收同比+58%。分业务来看，公司2025年上半年魔芋粉业务实现营收2.48
    亿元，同比+29.77%，占比营收约69%，毛利率为22.60%，同比+2.02pcts。魔芋食品业务实现营收1.04亿元，同比+57.96%，占比营收约29%，毛利率为19.85%，同比-1.79pcts，收入大幅增长主要是魔芋晶球产品在连锁销售渠道大幅增长所致。魔芋美妆用品业务实现营收212万元，同比+4.76%，占比营收较小，毛利率为20.44%，同比-1.91pcts。分区域来看，公司2025年上半年内销收入2.5亿元，同比+37%，主要是魔芋粉销售单价增加、魔芋食品产品销售量增加，故销售收入稳步增长，毛利率19.97%，占总营收70%；外销收入1.1亿元，同比+38%，主要是魔芋粉销售单价增长所致，毛利率25.87%。公司通过有效营销策略，提升了客户对魔芋健康价值和应用特性的认知，促进了魔芋粉及魔芋食品销售额的增加，以销售B端原配料为主，同时发展C端食品业务。
    公司紧抓健康消费趋势，以研发创新与产能扩张为双驱动，着力构建多维度产品矩阵。研发方面，2025H1公司研发费用达1342.25万元，同比+26.84%。截至2025H1，公司拥有知识产权85项，其中发明专利28项，实用新型专利46项，外观专利11项。产能方面，截至2025年5月19日，公司魔芋休闲食品产能达到1万吨，魔芋食材产能达到1.5万吨，魔芋晶球现有产能3.5万吨，同时8万吨魔芋茶饮小料车间已建成，正在安装设备。公司未来发展战略方向主要围绕魔芋健康食品，拓展下游
    魔芋制品加工，打造富含膳食纤维的系列大健康产品。在新产品规划上，公司计划研发成品冻、免煮西米、水晶冻粉、冰粉粉等新产品，适用工业预制饮料、乳制品、冷冻食品等新领域，拓展更多优质客户。公司紧抓健康化、功能化消费趋势，通过加大研发投入和扩充产能，引领魔芋粉在更多领域的应用，不断拓展优质客户，实现由原料制造商向应用服务商的转变。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.97、1.13和1.31亿元，8月26日收盘价对应PE为51、43、37倍。公司专研魔芋产品十八年，B端客户资源丰富，同时布局C端自主品牌，我们看好其在建产能建成释放后，国内外业务快速发展的潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、新产品开发风险、产品安全与质量控制风险

国内阶段性承压，流水线有望驱动试剂上量

新产业(300832)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年中报业绩，2025上半年实现营收21.85亿元（yoy-1.18%），实现归母净利润7.71亿元（yoy-14.62%），实现扣非归母净利润7.26亿元（yoy-16.33%）。2025Q2实现营业收入10.60亿元（yoy-10.88%），实现归母净利润3.34亿元（yoy-30.06%），实现扣非归母净利润3.09亿元（yoy-34.00%）。
    国内试剂增长承压，海外延续稳定发展。2025H1，公司试剂收入15.21亿（yoy-4.40%），仪器收入6.60亿（yoy+7.37%）。区域维度，公司国内收入12.29亿（yoy-12.81%），其中国内仪器业务收入同比增长18.18%，仪器装机延续亮眼表现，国内化学发光分析仪装机774台，大型机占比达到74.81%，国内试剂业务收入同比下降18.96%，主要受DRG/DIP政策影响，部分检测项目检测量降低；同期
    公司海外收入9.52亿（yoy+19.57%），其中试剂业务收入同比增长36.86%，化学发光分析仪装机1971台，中大型仪器装机占比77.02%。截至2025H1，公司流水线全球装机/销售179条，上半年新增装机/销售92条，流水线的推广，有望为后续试剂上量提供基础。
    毛利率小幅调整，夹心法试剂项目持续丰富。2025H1公司综合毛利率为68.64%（yoy-4.14pct），其中仪器类毛利率26.16%(yoy-3.66pct)，设备销售增加，以及海外收入占比进一步提升至43.59%，对整体毛利率下滑有所影响；公司研发费率10.86%（yoy+1.62pct），X系列旗舰机型X10发光分析仪、高端旗舰全自动生化分析仪C10先后取得国内产品注册证，设备产品矩阵进一步丰富，小分子双抗体夹心法试剂增加至14项，覆盖高血压、骨代谢、甲状腺、激素等领域，产品特异性、精密度等持续改善。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为48.58/54.96/63.48亿元，同比增速分别为7.12%/13.12%/15.51%，2025-2027年归母净利润分别为18.32/20.65/23.85亿元，增速分别为0.17%/12.77%/15.48%。当前股价对应的PE分别为25x、22x、19x。基于公司在化学发光行业布局完善，试剂逐步进入放量阶
    段，维持“买入”评级。
    风险提示。境外地缘政治风险、国内政策风险、竞争加剧风险。

采浆量稳健增长，静待新品放量

天坛生物(600161)
    投资要点：
    事件。2025年上半年，公司实现营业收入31.10亿元，同比增长9.47%，实现归母净利润6.33亿元，同比下滑12.88%；2025Q2，公司实现营业收入17.93亿元，同比增长10.70%，实现归母净利润3.88亿元，同比下滑5.13%。
    采浆量保持稳健增长，规模保持行业领先。从采浆情况来看，公司单采血浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位，1）采浆量：2025H1公司采浆量约1361吨，同比增长0.7%，国内行业占比约20%；采浆站数量方面，截至2025H1，公司拥有单采血浆站数量为107家，其中在营采浆站85家。分产品来看：1）静丙：2025H1，实现收入14.3亿元，同比增长6.56%；毛利率为49.8%，同比下降7.67pct；2）白蛋白：2025H1，实现收入13.5亿元，同比增长20.8%；毛利率为41.0%，同比下降11.61pct；3）其他血制品：2025H1，实现收入3.3亿元，同比下降13.2%；毛利率为43.3%，同比减少14.8pct。考虑到实控人国药集团在中国医药产业的地位与实力，我们判断在未来新拿采浆站方面，天坛生物有望取得较为亮眼的成绩，我们认为天坛生物具备在中国生物医药产业中，在细分领域成长为全球级巨头的潜力。
    层析静丙放量在即，皮下静丙打开想象空间，吨浆利润提升空间大。在产品梯队方面，成都蓉生的第四代层析静丙（10%）已经上市销售，该产品相比第三代静丙，在临床上使用更加安全高效，考虑到海外发达国家血制品市场主要以层析静丙为主，我们认为该产品未来市场潜力较大，是未来公司吨浆利润提升的主要驱动力之一。后续在研管线情况：已提交上市许可申请的皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa处于药品审评阶段，人凝血因子Ⅸ、第四代10%浓度静注人免疫球蛋白（规格：5g/瓶，10%，50ml）新增治疗慢性炎性脱髓鞘性多发性神经根神经病适应症开展Ⅲ期临床试验；注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白完成Ⅰ期临床试验；人纤维蛋白原新增获得性人纤维蛋白原减少症获得《药物临床试验批准通知书》。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.4/16.7/19.1亿
    元，同比增速分别为-6.8%/15.5%/14.4%，当前股价对应的PE分别为28/24/21倍。维持为“买入”评级。
    风险提示。1）市场竞争加剧的风险；2）价格下降的风险；3）政策超预期的风险。

2025H1收入增长16%，医疗、消费电子、机器人等新领域多元布局展开

奥迪威(832491)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收3.30亿元(yoy+16%)，归母净利润5047万元(yoy+8%)，扣非归母净利润4666万元(yoy+12%)，经营活动产生的现金流量净额4446万元(yoy+73%)，销售费用率3.95%(yoy-0.16pcts)，管理费用率7.38%(yoy-0.82pcts）。2025Q2实现营收1.73亿元(yoy+8%/QoQ+10%)，归母净利润2746万元(yoy+4%/QoQ+19%)，扣非归母净利润2602万元(yoy+10%)，经营活动产生的现金流量净额4847万元(yoy+182%)，销售费用率3.54%(yoy-0.65pcts)，管理费用率6.99%(yoy-1.19pcts）。公司2025H1业绩维持稳健增长，且Q2同环比延续增长态势，现金流改善显著，费用率控制良好。
    2025H1传感器收入上涨29%，海外安防需求有所放缓。2025H1传感器营业收入同比+28.77%，主要是公司持续研发投入，实现产品升级，进一步提升产品在智能汽车、智能仪表、工业控制等方面的应用；执行器营业收入同比-33.16%，主要是电声器件的销量减少，下游客户受到海外安防消费市场订单减少而波及上游的器件需求订单减少。公司加大了对国内市场的开拓力度，2025H1境内收入增长30%，而境外收入维持稳定。
    精密超声换能器开拓医疗领域应用，消费电子、机器人等领域多款新品推出。2025H1公司研发费用同比增长12%，研发费用率达8.1%，创新驱动业务及产业合作持续拓展。产业协同方面：1）2025年3月公司入围由广州市科学技术局指导发布的“2024广州人工智能创新发展榜单”；2）公司深度参与制定的《超声软组织手术设备换能器团体标准》获发布实施，通过精密超声换能器领域技术积累有望推动国产高端医疗器械核心技术的创新突破与产业化进程；3）2025年5月，奥迪威与华南理工大学联合设立的创新实验室正式揭牌。新产品方面：1）推出专为割草机器人打造的超声波测距避障方案，其搭载高精度超声波传感器，并融合了创新的地形梯度识别算法与回波特征解析技术；2）推出全新的压电敲击开关，适配各种智能触控应用场景；3）发布了两款无铅创新产品：无铅微型压电射流风扇（为智能笔记本、手机提供高可靠主动散热）、无铅触觉反馈执行器（为智能终端屏幕交互带来细腻、精准的触觉反馈体验）。多元化品类布局有望陆续落地，或将带动业绩增量。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.98/1.24/1.47亿元，当前股价对应的PE分别为47.8/37.8/31.8倍。公司主要产品为智能传感器和执行器，我们看好公司以技术创新驱动发展，积极把握汽车智能化、消费电子、机器人、医疗等领域的发展机遇，有望促进业绩持续稳步增长，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、海外市场需求下滑风险、技术研发及产品开发风险。

2025H1三大业务收入均同比提升，与孔辉汽车战略合作共研新品

易实精密(836221)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收1.66亿元（yoy+7%）、归母净利润3294万元（yoy+3%）、扣非归母净利润3217万元（yoy+5%）；2025Q2实现营收0.86亿元（yoy+12%/qoq+7%）、归母净利润1791万元（yoy+4%/qoq+19%）、扣非归母净利润1756万元（yoy+6%/qoq+20%）。上半年公司整体收入和利润稳定增长。
    2025H1三大业务收入均同比提升，三代焊接环产线已成功验收、有望今年实现量产。2025H1公司新能源汽车零部件业务、通用汽车零部件业务、传统燃油汽车零部件业务分别实现营收6930万元（yoy+8%）、3792万元（yoy+7%）、4320万元（yoy+28%），毛利率分别为33%（yoy+2pcts）、38%、32%；从销售产品结构来看，新能源汽车专用零部件占比为41.86%，销售占比最大，传统燃油车零部件占比为26.10%，通用汽车零部件占比为22.91%，其他收入占比为9.13%，其中传统燃油汽车零部件占比上升最快。销售区域方面，2025H1公司内销、外销业务分别实现营收14992万元（yoy+6%）、1561万元（yoy+8%），公司内销、外销业务收入占比基本稳定。2025年上半年，公司密切跟踪行业上下游的发展动向，注重新能源汽车零部件的研发、量产，同时侧重在研发设计、制造和检测等环节进行针对性、持续性创新，公司2024年自主研发的二代焊接环产线已经在多个车型上量产应用，对成本降低和产量提升均有较大的帮助，同时，与欧洲共同研发了第三代焊接环产线可实现全自动生产，包括精准送料、追溯性打码、折弯、焊接、整形等工序，第三代焊接环产线已于2025年上半年到厂并成功验收，有望今年实现量产。此外，公司进一步深耕空悬领域，以目前扣压环和支撑环为切入点，产品市场占有率持续巩固和提升，孔辉汽车独家供货，保隆科技今年迅速上量，大陆汽车项目批量供货，拓普集团项目测试进展顺利，另有其他多个客户也已经小批供货。公司与孔辉汽车签订战略合作协议，现有扣压环和支撑环合作的基础上，共同开发控制器、减震器上的相关金属零件，单车产品价值有望进一步提升。我们认为，公司持续进行原有产品的迭代升级和新品开发，有望扩大在客户中的供货占比，以及加快新客户的开拓进度。
    2025年1-7月我国汽车产销分别同比增长12.7%和12%，公司对外投资旨在加强供应链体系稳固性。2025年1-7月，我国汽车产销分别完成1823.5万辆和1826.9万辆，分别同比增长12.7%和12%，汽车产销处于稳定增长态势，随着国家支持地方加力扩围实施消费品以旧换新，推动汽车、家电、家装等大宗耐用消费品绿色化、智能化升级等相关政策的出台，或将有利于提振汽车消费市场，推动汽车行业进一步发展。2025年上半年，公司与控股子公司马克精密金属成形（南通）有限公司共同出资成立马克表面处理科技（南通）有限公司；与奥地利知名企业MARKMetallwarenfabrikGmbH，共同设立合资公司ECMARKPrecisionProizvodnjad.o.o.。我们认为，在我国汽车行业稳步发展的背景下，公司对外投资有望构建更为稳固的供应链体系、推动公司在海外的战略发展布局，支撑业务规模的持续扩张与产品结构的优化升级。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.65/0.80/1.00亿元，对应当前股价PE分别为38.9/31.6/25.2倍。2025年公司空悬领域布局成果显著，与欧洲共同研发的第三代焊接环产线上半年到厂验收，预计年内量产。公司拟现金收购通亦和51%股权，标的公司业绩承诺可观，双方有望实现资源互补，提升市场竞争力。同时，公司借助通亦和精冲工艺研发谐波减速器柔轮等，推动国产化进程。在海外布局上，全资子公司拟与奥地利公司在斯洛文尼亚设合资公司，拓展欧洲市场并实现本土化供货，还设立孙公司满足产品表面处理需求，两条生产线预计分别于8月底和10月底投入使用，增强供应链安全性。维持“增持”评级。
    风险提示：产品价格年降风险、原材料价格波动风险、出口业务风险。

拐点逻辑有望进一步验证，静待谛听放量

集智股份(300553)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年中报，实现营业收入1.61亿元，同比增长51.66%，归母净利润0.23亿元，同比增长199.23%，扣非归母净利润0.16亿元，同比增长109.86%。其中二季度收入0.82亿元，同比增长48.69%，归母净利润0.15亿元，同比增长200.68%，扣非归母净利润0.12亿元，同比增长188.78%。
    平衡机业务增长稳健，自动化设备及软件信息系统业务贡献业绩增速。2025H1，分产品看：1）平衡机及配件业务实现1.04亿元（同比+9.44%），毛利率为43.70%（同比-0.01pct）；2）自动化设备及配件业务实现0.38亿元（同比+370.20%），毛利率为37.92%（同比+2.88pct）；3）软件信息系统业务实现0.18亿元（同比+661.77%），毛利率为26.36%（同比+14.08pct）。我们判断：1）自动化设备及配件业务同比大幅提升主要系公司汽车领域动平衡机国产替代后的订单放量，以及机器人新应用场景的订单拓展；2）软件信息系统业务同比大幅提升主要系公司子公司谛听智能已完成智能水声信号处理系统的样机研制，业务已逐步进入产业化实施阶段，并已中标某型号装备水声信号智能处理系统的直通车项目及岸基阵配套产品。
    营收增长推动费用率大幅下行，公允价值变动压制利润。2025H1，公司期间费用率为29.20%，同比下降11.21pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为9.86%、9.74%、11.38%、-1.77%，分别同比-2.61pct、-5.07pct、-5.47pct、+1.94pct，我们判断，费用率同比下行主要系公司营收快速增长所致。非主营业务方面，2025H1公司公允价值变动损益为-0.10亿元，占利润总额比例-34.52%，主要系公司参与投资的芯联集成电路制造股份有限公司收回投资以及期末公允价值变动所致，若加回该公允价值变动损益，则利润总额同比增长1036.40%（不加回同比增长744.81%）。
    国产动平衡机领军者，集智股份新领域布局或已进入收获期。集智股份是国内全自动平衡机头部企业，国产替代的领军者，近期公司成功打破国外在高速动平衡机方面的技术封锁，实现核心部件国产化，推动主业从传统领域扩展至航空航天等高端装备制造市场，显著打开成长天花板。更值得关注的是，子公司谛听智能突破复杂水声信号处理核心技术，产品在军民两用市场应用明确，已中标某型号装备水声信号智能处理系统的直通车项目及岸基阵配套产品。当前公司新下游订单或已开始逐步放量，过去的高费用率拖累或将成为业绩弹性的潜在超预期项。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.53/0.97/1.70亿元，同比增速分别为179.77%/81.09%/76.14%，当前股价对应的PE分别为88/49/28倍。鉴于公司主业的国产替代的长期增长逻辑，以及后续子公司谛听核心技术在深海科技的应用以及动平衡机在机器人生产领域的应用，都是公司潜在业绩的快速增长点，我们维持“买入”评级。
    风险提示：人形机器人产业化不及预期、供应链导入不及预期、深海经济发展不及预期

行业复苏下2025H1归母净利润大增40%，智能油气悬架+机器人布局可期

万通液压(830839)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收3.44亿元(yoy+13%)，归母净利润6732万元(yoy+40%)，扣非归母净利润6574万元(yoy+42%)，经营活动产生的现金流量净额10819万元(yoy+48%)，销售费用率1.28%(yoy+0.01pcts)，管理费用率2.74%(yoy-0.24pcts）。2025Q2实现营收1.78亿元(yoy+9%/QoQ+7%)，归母净利润3350万元(yoy+24%/QoQ-1%)，扣非归母净利润3272万元(yoy+22%)，经营活动产生的现金流量净额10197万元(yoy+92%)，销售费用率1.43%(yoy+0.04pcts)，管理费用率2.90%(yoy+0.07pcts）。公司业绩维持稳健增长，盈利及现金流显著增长，费用率整体稳健。
    政策及行业需求驱动，自卸车油缸、油气弹簧引领高增长且毛利率显著改善。1）2025H1自卸车专用油缸收入同比增长25.95%，毛利率同比+2.62pcts，主要由于在以旧换新政策红利与基建投资双重驱动下，自卸车行业迎来结构性复苏，新能源重卡需求大幅增长，直接刺激自卸车专用油缸增长。2）油气弹簧收入同比增长21.40%，毛利率同比+7.28pcts，主要是国外市场有所突破，订单量稳步提升，品牌影响力进一步增强，同时在新能源乘用车、越野车等新领域的应用探索亦有序开展，且公司研发智能油气悬架系统等新产品，针对性开发了智能称重系统、高性能蓄能器等增值产品，加之全油气悬挂系统整车配套以及新能源车型整体渗透率的持续提升推动；而随着重型矿卡车正朝着大吨位方向发展，公司油气弹簧系列高端产品销售均价有所提升，带动整体盈利能力增强。3）机械装备用缸收入同比增长3.96%，毛利率同比+4.15pcts，工程机械、JG装备用缸收入实现同比快速增长，采掘设备用油缸收入基本维持稳定，得益于工程机械行业复苏等因素。4）境外市场收入同比增长41.24%，三大核心产品线均实现增长，得益于积极参与德国Bauma、俄罗斯CTT等全球知名行业展会，深化与境外核心客户的战略合作等等，为境外客户定制化研发的大型重载矿用车用烛式悬架油气弹簧产品亦成功实现量产交付。
    近期行业复苏带来主业增长弹性，远期推进无人驾驶、工业机器人及人形机器人等新产业布局。2025H1公司研发费用同比增长15.93%，积极围绕电动化、智能化、系统化及伺服控制领域展开研究探索，聚焦无人驾驶矿用车智能电液举升系统、超大负载工业机器人创新型油气分离平衡装备、人形机器人关节用高精度高可靠性行星滚柱丝杠副等，开拓工业机器人、智能驾驶等战略新兴应用领域。行业方面，2025年1-6月，国内重型自卸车市场累计销量1.7万辆，同比累计增长36.4%，需求开始明显复苏，同时出口市场开辟新增量，自卸车行业或将迎来复苏拐点；新能源重卡累计销量达到79,710辆，同比大幅增长184.68%，公司顺应新能源趋势的相关布局有望催化增量；2025年8月，国家能源局启动煤矿智能化技术升级应用试点，有望拉动采矿设备的需求升级，公司智能化产品、纯水液压缸等新品或将受益。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.41/1.85/2.20亿元，当前股价对应的PE分别为37.7/28.6/24.1倍。行业需求复苏背景下，我们看好公司基本盘稳固增长的同时在油气弹簧产品应用持续开拓，布局无人驾驶矿用车、工业及人形机器人等新领域；同时公司重视股东回报+外延发展，可转债发行有序推进中。维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、核心人员流失风险、技术研发及产品开发风险。

2025H1境内收入yoy+30%，研发布局核电、数据中心、海工领域推动国产替代

利通科技(832225)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收2.37亿元(YoY+7%)，归母净利润5268万元(YoY+14%)，扣非归母净利润4193万元，经营活动产生的现金流量净额6368万元(YoY+19%)，销售费用率7.07%(YoY+0.90pcts)，管理费用率8.09%(YoY+1.94pcts）。2025Q2实现营收1.13亿元，归母净利润1704万元，扣非归母净利润1463万元，经营活动产生的现金流量净额3347万元(YoY+10%)。公司2025H1业绩维持稳健增长而Q2有所承压，现金流稳健。
    主要业务收入稳健增长但海外承压，核电软管、数据中心液冷软管及超高压装备等新领域增量有望破局。2025H1公司胶管总成及配套管件收入同比+8%，钢丝缠绕橡胶软管、钢丝编织橡胶软管、纤维增强橡胶软管收入分别同比+4%、+10%、-14%，混炼胶业务收入同比+12%，整体业务稳中有升；境外业务收入有所下滑，而境内收入同比增长31%。2025H1公司各业务环节持续突破：流体板块高端新品的产业化步伐加快，核电软管完成样品试制（核电液压管、悬链软管、空气管、树脂管等）并为机组试用做准备，数据中心液冷软管完成多轮试验并向客户送样，API17K海洋石油管产线建设也按计划推进，多元下游新布局为未来增长储备了新动能。超高压装备（HPP）业务模式持续创新，在提供成套设备的同时，积极探索合作加工、租赁等多元化模式以降低客户使用门槛，并成功将应用从果汁拓展至酒类、卤制品、宠物食品等多个细分领域，有望依托河南食品工业的区位优势，紧密对接市场需求。
    研发完善“高分子材料—流体—超高压装备及应用”三元布局，正式被纳入中国石油天然气集团公司的一级物资供应商体系或将打开高压钻探胶管增长潜力。2025H1公司研发费用同比增长15%，持续推进“高分子材料—流体—超高压装备及应用”的战略布局：材料板块以青岛研发基地为技术支撑，围绕混炼胶、母胶粒、尼龙循环利用及改性等方面进行研发，同时积极向潜在客户发送样品，稳步推进尼龙循环利用及改性项目；此外公司青岛研发基地高分子材料应用技术产业联盟战略合作签约仪式落幕，将持续深耕高分子材料领域。流体板块，加快核电软管、数据中心液冷软管、海洋石油管等新产品的研发及布局，公司正式被纳入中国石油天然气集团公司的一级物资供应商体系，准入产品涵盖高压钻探胶管系列产品。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.22/1.46/1.78亿元，当前股价对应的PE分别为28.4/23.7/19.4倍。公司深耕流体业务板块，未来在数据中心、深海、核电等新领域的布局增量可期，同时公司在材料板块和装备板块的上下游产业化落地有望为公司贡献新的增长点。在此背景下，我们认为公司业绩有望持续向好，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、海外市场需求下滑风险、技术研发及产品开发风险。

25H1收入端高增 主品牌丸美势能向好

丸美生物(603983)
    投资要点：
    事件：公司25H1实现总营业收入17.69亿元，同比增长30.83%；利润总额达到2.41亿元，同比增长7.17%；实现归母净利润1.86亿元，同比增长5.21%。
    持续推进双品牌协同高质发展。25H1丸美/PL恋火品牌分别实现营收12.50/5.16亿元，分别同比增长34.36%/23.87%，分品牌来看：1）丸美品牌，巩固品类协同的大单品矩阵及梯队体系，持续巩固眼部护理优势地位，同时推动全域营销联动共振，驱动用户粘性及品牌声量提升，打造具备强产品力、强功效的专业科技美妆国牌，25H1丸美品牌持续蝉联“国货眼部护理第一品牌”；2）PL恋火品牌，PL恋火聚焦高质极简底妆心智，持续丰富“看不见”与“蹭不掉”系列单品矩阵，通过限定版设计与场景化创新凸显细分赛道优势，618大促线上GMV超3.5亿，25H1PL恋火获2025CiE美妆大赏“年度最具影响力彩妆香氛品牌”。
    线上渠道增势良好，精细化运营多平台。25H1公司线上/线下渠道分别实现营业收入15.71/1.97亿元，分别同比变动+37.85%/-7.07%，线上增势较好主要系丸美及恋火品牌线上较好增长势能驱动。分渠道来看：1）线上渠道：采取“多平台协同、精细化运营”策略，打造“品宣-种草-转化”闭环链路，优化各平台资源配置，实现用户增长与销售提效的双重突破。从产品看，25H1丸美天猫旗舰店TOP5核心单品销售占比达73%，产品集中度进一步提升；从人群看，会员成交金额同比增长28%，店播销售同比增长59%，其会员渗透率82%，品牌粘性持续攀升。2）线下渠道：通过新品迭代、场景体验营销等举措持续巩固渠道竞争力，25H1举办护肤沙龙会13000+场。渠道拓展方面，丸美品牌持续发展新型美妆集合店，并开出多家丸美科技美肤馆，聚焦探索单品牌店模式。
    公司盈利能力小幅下滑，销售费用率持续上行。25H1公司毛利率74.60%，同比小幅下滑0.07pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+3.44/-0.58/-0.35pct至56.50%/2.85%/2.30%，销售费用率提升主要系线上流量成本持续高涨叠加公司持续品牌建设和科学传播投入。净利率方面，25H1公司归母净利率同比-2.56pct至10.50%，公司盈利能力小幅下滑。
    盈利预测与评级：预计公司2025-2027年实现归母净利润4.2/5.4/6.7亿元，同比增速分别为22.7%/28.9%/23.9%，当前股价对应PE分别为40/31/25倍。公司作为老牌美妆国货，受公共卫生事件影响一度经营承压，但受益于渠道及产品调整，自23年以来经营重回轨道，经营拐点显现，两大主力品牌势能向好，战略转型成效渐显，我们看好公司未来增长弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险；经销模式风险。

高速公路主业稳固，2025-2027年分红收益可观

东莞控股(000828)
    投资要点：
    事件：1）东莞控股发布2025年半年报，实现收入约7.66亿元，同比-8.57%，归母净利润约5.32亿元，同比+20.51%；其中2025年Q2实现收入4.00亿元，同比-6.28%，归母净利润3.13亿元，同比+699.24%。2）公司发布2025中期分红公告，公司拟向全体股东派发现金红利0.15元/股（含税）。
    高速公路主业稳固，类金融业务收缩致收入承压。公司2025年上半年实现营业收入7.66亿元，同比-8.57%，其中通行费收入6.27亿元，同比-0.37%，混合车流量为0.60亿辆，同比-0.26%，公路主业整体稳健。类金融业务规模收缩，保理业务实现收入0.71亿元，同比-40.66%，融资租赁业务实现收入0.10亿元，同比-71.52%。新能源汽车充换电业务方面，公司在绿色交通领域的投入正在逐步见效，充电桩数
    量逐步增加，2025H1实现收入0.42亿元，同比+10.86%。
    毛利率变化主因收入结构调整，冲回计提损失助力业绩提升。2025H1毛利率为68.94%，同比+1.54pct，主因公司优化业务结构，聚焦高毛利率主业。费用率方面，公司管理/研发/财务费用率分别为6.26%/0.29%/-1.48%，同比-0.06pct/+0.02pct/-5.79pct，其中财务费用节降明显，主因利息支出减少叠加利息收入增加。2025H1，公司实现归母净利润5.32亿元，同比+20.51%，主因收到东莞信托有限公司股权处置款而冲回原计提的坏账准备等。
    改扩建稳步推进，新能源业务网络快速扩张。莞深高速改扩建项目截至2025年6月底累计投资35.36亿元，占总投资20.11%，项目预计2028年12月通车，且2027年6月收费权到期后不影响持续收费，预计将显著提升路段通行能力并释放增量收益。新能源业务方面，两公司（东能公司及康亿创公司）实现净利润-1,503.87万元，亏损同比收窄9.93%，该业务仍处于培育期，截至2025年6月底，公司运营148座充电站，同比+30.97%，覆盖29个镇街，并已投运40座超充站，预计公司将持续推进东莞超充网络建设，不断完善业务布局。
    盈利预测与评级：考虑到坏账准备冲回影响，我们上调此前盈利预测，预计
    2025-2027年公司归母净利润分别为9.2/8.8/8.9亿元，对应PE分别为13.6/14.2/14.1x。公司高速主业优势夯实，多元化布局初见成效，高分红承诺稳定股东收益，2028年莞深高速改扩建结束后有望释放盈利增量，维持”买入“评级。
    风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）改扩建效果不及预期。

2025H1公司营收稳健增长，有望受益于AI技术应用：美登科技（838227.BJ）

》研报附件原文摘录）
美登科技(838227)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营业收入0.76亿元，同比+5.49%；归母净利润1,938万元，同比-3.99%；销售毛利率为65.58%，同比-2.4pcts；销售费用率为7.43%，同比+1.1pcts；管理费用率为12.06%，同比-1.3pcts；研发费用率为18.57%，同比-0.6pcts；销售净利率24.5%，同比-3.4pcts。2025Q2实现营业收入0.39亿元，同比+3.71%；归母净利润831万元，同比-15.85%。公司除了积极拓展营销管理、订单管理产品的市场，还不断开发直播管理、供应链相关等产品为公司提供新的增长点。
    聚焦传统电商领域SaaS服务，“美折”和“我打”产品在细分类目处于领先地位。国家战略为电商行业数字化升级提供了广阔机遇，公司始终聚焦电商服务领域的技术创新与生态建设，致力于为商家提供全链路解决方案。分业务来看，SaaS服务实
    现收入5,936.03万元，同比+3.89%，占主营业务收入78%，毛利率提升0.64pcts至74.48%。电商客服外包业务作为第二增长曲线，实现收入1,458.32万元，同比增长10.77%，占主营业务收入19%，毛利率下降12.03pcts至34.95%。按客户数量（付费用户数量）统计，公司“美折”产品在阿里巴巴商家服务所属功能类目下处于领先地位，“我打”产品在拼多多、1688、快手、抖音服务市场所属功能类目下处于领先地位。
    积极拓展直播电商与供应链管理等新兴场景，并持续加码AI技术研发。公司在传统电商工具基础上横向拓展直播电商、供应链管理等新兴场景，推出“光圈智播”、“多宝分销”等产品；纵向整合售前营销、售后订单处理、客服响应及供应链服务，构建覆盖全域电商的一站式服务体系，帮助商家实现效率提升与业务增长。随着大数据、人工智能等技术在下游市场的应用日趋成熟，短视频、直播带货、社区团购等新模式的电商模式快速兴起，电子商务营销的技术和模式更加多元化。公司加大研发投入，2025H1研发费用达1,410.90万元，重点投向现有产品功能拓展及新产品的研究开发。公司持续加码AI技术研发，推动智能客服、直播互动工具等产品迭代，强化自动化运营能力；深化与主流电商平台的数据对接，优化跨平台协同效率，为商家提供更灵活、智能的服务支持。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.46/0.52/0.58亿元，对应EPS分别为1.19/1.34/1.49元/股，8月25日收盘价对应PE分别为60/53/48倍。我们认为公司以传统电商SaaS业务为基本盘，积极布局新兴直播电商产品，有望打开第二增长曲线，同时加速AI技术商业化，维持“增持”评级。
    风险提示：电商平台依赖风险、研发失败风险、商誉和无形资产减值风险

手机+汽车+安防齐头并进，25H1业绩延续高速增长

思特威(688213)
    投资要点：
    事件：思特威发布2025年半年度报告，25H1实现营业收入37.86亿元，同比+54.11%；归母净利润3.97亿元，同比+164.93%；扣非归母净利润3.96亿元，同比+159.40%；毛利率23.16%，同比+2.03pct。
    开源节流，业绩保持高速增长。2025年上半年，公司在消费电子、汽车电子和智慧安防领域持续深耕，产品销售量快速增长，同时在费用端降本增效，尤其财务费用方面得到明显改善，公司盈利能力进一步提升。单季度来看，公司25Q2实现营收20.37亿元，同比+25.77%，环比+16.41%；实现归母净利润2.05亿元，同比+51.29%，环比+7.29%，业绩维持高速增长态势。
    手机高端产品持续放量，汽车业务增长显著。智能手机：公司与多家客户的合作全面加深，用于高阶旗舰机主摄、广角、长焦、前摄和普通智能手机主摄的多款50Mp产品出货量均大幅上升。25H1，公司智能手机业务实现营收约17.55亿元，同比+40.49%，占营收比重约46.35%，已成为公司业绩增长的重要引擎。此外，公司持续扩充全国产系列化产品布局，中高阶、中阶产品矩阵进一步完善。汽车电子：公司继续深化与多家主流车厂的合作，环视、周视、前视和舱内等新一代产品出货量大幅提升。25H1，公司汽车电子业务实现营收约4.82亿元，同比+107.97%，占营收比重约12.72%，未来有望受车企智驾平权方案驱动继续增长。
    安防业务保持全球领先地位，新兴市场应用持续开拓。公司继续巩固在安防市场的全球领先地位，高端产品在专业安防领域的份额持续提升，25H1智慧安防业务实现营收约15.50亿元，同比+58.77%，占营收比重约40.93%。除了传统安防，公司还积极拓展机器视觉领域，产品广泛用于无人机、扫地机器人、工业和多种形态机器人、AR/VR等新兴应用场景，具备较强的技术影响力。根据TSR数据，2024年，公司蝉联无人机CIS市场全球第一，市占率约46.2%，出货量同比+13%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.97/13.53/17.33
    亿元，同比增速分别为128.48%/50.74%/28.11%，当前股价对应的PE分别为46.24/30.67/23.94倍。鉴于公司手机业务持续深入高端旗舰机市场，汽车业务深度受益于智驾平权趋势，安防业务不断拓展新应用领域，维持“买入”评级。
    风险提示：技术迭代不及预期风险；产能供应不足风险；客户集中度较高风险。

直流输电板块营收大增 年内多条特高压启动

许继电气(000400)
    投资要点：
    公司发布2025年半年报。公司25H1实现营业收入64.5亿元，同比下降5.7%，实现归母净利润6.34亿元，同比增长0.96%，业绩符合预期。其中25Q2实现营业收入41.0亿元，同比增长1.8%，实现归母净利润4.26亿元，同比增长9.1%。
    直流输电系统营收同比大增带动公司毛利率水平反弹。25H1公司直流输电系统实现营业收入4.6亿元（同比+212%），虽然该板块毛利率水平（40.8%）同比下滑10.7pct，但对公司整体毛利率水平有拉动作用：25H1毛利率达到23.8%（同比+2.9pct），对冲了营收下滑。直流输电系统收入大幅增长预计主要与今年部分直流特高压项目投产相关。今年我国已核准藏东南—大湾区、蒙西—京津冀等2条特高压直流项目，设备招标预计将于近期启动，公司作为我国主要的直流输电设备供应商或将受益。
    智能变配电等板块收入承压。25H1智能变配电板块实现营收18.5亿元（同比下滑13%），毛利率26.9%（同比+3.8pct）；智能电表板块实现营收15.3亿元（同比下滑4.4%），毛利率24.1%（同比-3.5pct）；智能中压供用电设备板块实现营收13.4亿元（同比下滑5.5%），毛利率23.7%（同比+3.3pct）；新能源及系统集成实现营收6.96亿元（同比下滑30.4%），毛利率10.6%（同比+4.1pct）。上述板块收入均同比下滑，或与国外二次设备、智能电表、配电设备降价有关。
    搭建二级营销平台继续拉高销售费用率。公司25H1销售/管理/研发/财务费用率分别为4.23%/3.14%/4.71%/-0.39%，分别较24H1变动+1.01/+0.19/+0.86/+0.03pct，总费用率相比24H1增加2.08pct。各项费用率均有所增加，其中销售和研发费用率增加明显，销售费用率提升或与系统部署扩充二级营销力量和支撑保障能力，强化一二级营销协同市场开拓相关。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为13.5/15.7/18.5亿元，同比增速分别为20.8%/16.7%/17.7%，当前股价对应的PE分别为18/15/13倍。维持“买入”评级。
    风险提示：电网投资力度下滑，特高压核准不及预期，网外业务增长不及预期

全产业链农药领先企业，静待行业周期反转

颖泰生物(920819)
    投资要点：
    全球农药市场规模超700亿美元，行业景气度有望逐步回升。根据PhillipsMcDougall数据，全球农药市场规模在2017-2023年间实现了3.3%的复合增速，2023年为748亿美元。根据泰禾股份招股说明书，我国农药的产量已处于世界前列，2024年原药产量达到367.53万吨，同比增长37.59%。全球植物保护产品行业市场集中度较高（2021年CR5=75%），中国市场则相对分散（2021年CR5=24%）。中国是全球第一大农药出口国，World'sTopExports数据显示，2023年中国农药出口额高达81亿美元，显著高于第二名美国（47亿美元）和第三名印度（43亿美元），位居全球第一。2024年我国农药出口数量和金额同比增长，海外市场库存水平处于低位，全球市场对于作物保护品的需求恢复正常且偏旺。公司作为基本面稳固的行业领先企业，有望在行业周期向上过程中展现更大的增长潜力。
    研产销一体的农药领军企业，公司2025Q1营利双增。颖泰生物是以研发为基础、以市场需求为导向的农化产品提供商，主要从事农药原药、中间体及制剂产品的研产销和GLP登记注册技术服务及生物技术研究开发。根据公司2024年年报，张松山先生为公司的实际控制人，并通过华邦健康和卓远汇医合计控制公司47.70%股权。自产业务是公司技术与一体化优势的体现，贸易业务虽毛利较低，但有助于维持客户关系、完善产品组合并扩大市场规模。2025Q1公司营收13.87亿元（yoy+0.96%）、归母净利润234.84万元，同比扭亏为盈。
    公司近十年位列全国农药行业销售百强榜前十。截至2024年末，公司拥有专利391项，其中发明专利高达216项；拥有境外登记注册1298项，其中自主登记注册213项；拥有国内农药产品登记证421项，其中原药登记证157项。公司在国内外市场均处行业领先水平。根据公司2024年报，国内市场方面，公司近十年位列全国农药行业销售百强榜前十；国际市场方面，公司近五年均位列全球农化企业农药销售前二十（不含2024年）。在国内，公司在浙江、江苏、山东、河北和江西五省布局了生产基地；海外市场方面，公司不仅发展B2B业务模式，并且早期在全球较大的农药消费地区拉美地区展开产品自主登记工作，具有先发优势。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.42、1.53和2.68亿元，截至8月25日收盘价，对应PB为1.1、1.1、1.0倍，我们选取扬农化工、安道麦A、利尔化学、润丰股份作为可比公司，2025年可比公司PB均值为1.8倍。公司为农药行业领先企业，具备研发、市场准入与渠道优势，我们看好其在农药行业周期上行过程中有望展现出更大的增长潜力，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济周期性波动风险、原材料供应价格上涨风险、税收优惠政策变动风险、出口退税率变动的风险。

锦波生物（832982.BJ）——2025H1公司营利双增，期待凝胶新品和功能性护肤品放量

——2025H1公司营利双增，期待凝胶新品和功能性护肤品放量》研报附件原文摘录）
锦波生物(832982)
    投资要点：
    2020-2024年营收和归母净利润持续增长。公司营收从2020年1.61亿元快速增长至2024年14.43亿元，复合增速为72.9%，同期归母净利润与营业收入同步增长，2024年达到7.32亿元，2020-2024年复合增长率为118.8%。公司毛利率也持续处于高位，2020-2024年基本维持在80%以上，研发费用率和管理费用率整体呈现下降趋势，净利率呈上升趋势。2025H1实现营业收入8.59亿元（yoy+42.43%）；实现归母净利润3.92亿元（yoy+26.65%）；2025Q2实现营业收入4.92亿元（yoy+30.44%）；实现归母净利润2.24亿元（yoy+7.36%)。2025半年度，公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元(含税)，派发现金红利共计115,065,340元。
    公司围绕A型重组人源化胶原蛋白为核心成分的终端产品，持续进行技术升级。2025
    年上半年，公司医疗器械业务合计实现收入7.08亿元，同比增长33.41%，毛利率为95.04%。其中单一材料医疗器械实现收入6.45亿元，同比增长34.70%，毛利率为96.83%，销售增长主要来自于单一材料医疗器械产品的销售增长，其中重点产品是以A型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品（三类医疗器械）；复合材料医疗器械实现收入6,297.62万元，同比增长21.52%，毛利率为76.67%。公司功能性护肤品业务合计实现收入1.21亿元，同比增长152.39%，毛利率为70.78%，该业务的增长主要系公司“重源”、“ProtYouth”等自有品牌收入增长所致。其中单一成分功能性护肤品实现收入1,896.75万元，同比增长59.76%；复合成分功能性护肤品实现收入1.02亿元，同比增长182.85%。公司原料及其他业务实现收入2,677.34万元，同比增长12.40%。公司持续转化核心技术，2025年上半年新取得发明专利授权14项，其中取得国际发明专利授权4项，完成人体胶原蛋白原子结构解析1项。
    公司持续拓展销售渠道，旗下“薇旖美”品牌产品已覆盖终端医疗机构超过4000家。随着“注射用重组III型人源化胶原蛋白凝胶”的获批，后续机构的覆盖会持续扩大，销售团队也会进一步扩大。2025上半年，公司在境内各地区营业收入较上年同期均有所增加，主要系A型重组人源化胶原蛋白为核心成分的植入剂产品营业收
    入增长所致，而境外业务增长主要系原料业务增长所致。公司运营策略多维度协同推进，产品研发方面：公司于2025年4月获批“注射用重组III型人源化胶原蛋白凝胶”三类医疗器械注册证，该产品通过自组装、自交联技术合成，实现了在制造方式和作用机制上的创新突破。产能布局方面：为新产品上市做准备，公司投资建设的注射用重组人源化胶原蛋白凝胶生产车间已于5月试投产。品牌营销方面：公司的HiveCOL“蜂巢”胶原组织网技术发布会于第78届戛纳电影节“2025芭莎戛纳之夜”成功举办，强化品牌建设。国际化布局方面：2025上半年内，公司重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维获得泰国医疗器械注册许可，功能性护肤品获得美国和沙特阿拉伯的认证或备案，同时原料产品已与欧莱雅集团进行合作。
    定增引入战略投资者养生堂，有望在研发、销售等方面赋能公司。2025年公司拟向特定对象发行股票募集资金20亿元，募集资金拟用于人源化胶原蛋白FAST数据库与产品开发平台项目以及补充流动资金，发行对象为养生堂。养生堂或为公司在产品研发、工业化生产、商业化推广、市场战略和经营管理等多方面进行赋能，在原材料、食品饮料添加、化妆品添加、药品开发、现有产品的商业化转化及大规模工业化生产人源化胶原蛋白等多个领域形成合作，从而帮助公司突破产能建设、产品商业化、市场渠道建设和管理等瓶颈。通过与养生堂的研发合作，可助力公司加快研发速度，拓宽产品类型，加快公司研发的胶原蛋白生物新材料在护肤品、食品、药品等领域的应用转化，高效研发新品。目前公司或将展开大规模生产方面的布局，通过与农夫山泉和万泰生物之间的合作，可协同公司实现消费品等快速布局，为未来大规模生产项目进行保驾护航。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.18、14.10、18.33亿元，2025/8/25收盘价对应PE分别为36、26、20倍。我们看好公司凝胶新品上市后的销售表现以及在功能性护肤品赛道的快速增长，维持“买入”评级。
    风险提示：核心技术人员流失风险、医疗美容行业相关风险、医疗器械及化妆品产品政策变动风险

路斯股份（832419.BJ）

》研报附件原文摘录）
路斯股份(832419)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营业收入3.9亿元（yoy+11.32%），归母净利润3046.1万元（yoy-12.07%），销售毛利率20.9%（yoy-1.5pcts），销售费用率5.64%（yoy+0.5pcts），管理费用率4.53%（yoy+1.3pcts），销售净利率为6.9%（yoy-3.2pcts）。2025上半年外销毛利率同比-1.66pcts，主要是罐头、主粮产品销售单价下降，导致收入增速低于成本增速；内销毛利率同比-2.45pcts，主要是肉干和肉粉产品销售单价下降。2025Q2公司实现营收2.1亿元（yoy+6.28%），归母净利润1395.0万元（yoy-32.19%）。公司净利润下滑主要受柬埔寨工厂亏损影响。
    2025H1主粮产品营收同比增长40%达5946万元，毛利率同比提升5pcts。分产品看，2025上半年除肉粉收入下滑外，肉干、罐头、主粮、饼干以及洁牙骨产品收入
    均实现增长。其中，肉干产品实现收入2.2亿元（yoy+3.24%），占主营业务收入的57.75%，毛利率同比-3.0pcts至23.4%；主粮产品实现收入5,946.4万元（yoy+40.02%），占主营业务收入的15.47%，毛利率同比+5.45pcts至22.9%；罐头产品实现收入3,416.7万元（yoy+61.13%），占主营业务收入的8.89%，毛利率同比-7.2pcts至18.9%；饼干产品实现收入1,135.3万元（yoy+9.14%），占主营业务收入的2.95%；洁牙骨产品实现收入643.9万元（yoy+212.34%）；肉粉产品实现收入4,849.5万元（yoy-9.72%），占主营业务收入的12.62%，毛利率同比-6.7pcts至3.4%，主要是肉粉销售价格降低，导致部分客户销售额减少。
    境外市场收入同比快速增长19%，国内双品牌战略覆盖不同细分市场。公司2025H1境内收入为1.39亿元，同比略有下滑，占比36%。内销收入下降的主要原因是肉粉产品收入下降明显，但宠物食品国内收入同比增长5.42%。其中，主粮产品同比增加932.73万元，同比增长25.06%。2025H1境外收入为2.46亿元（yoy+19.25%），占比64%，毛利率为25.2%。肉干、罐头及主粮产品成为境外收入增加的三大品类。其中，肉干产品同比增加900.48万元，同比增长4.97%；罐头产品同比增加1,384.99万元，同比增长102.20%；主粮产品同比增加766.97万元，同比增长146.22%，逐渐得到国外客户的认可。国外方面，上半年公司积极参与美国奥兰多宠物用品展
    览会、意大利博洛尼亚国际宠物用品展等重要行业展会，借助与客户的面对面交流，有效推广公司品牌形象，提升品牌影响力和市场认知度。国内方面，上半年公司全新推出“妙冠”品牌，主打高性价比产品定位；“路斯”品牌则持续通过研发创新，逐步实现向高附加值产品系列的迭代升级。目前新品牌已在天猫、京东及拼多多上线，双品牌战略有望进一步丰富公司的产品矩阵，增强对不同细分市场的精准开发和多元覆盖能力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.81、0.98和1.20亿元，8月25日收盘价对应PE为29.7、24.6、20.0倍。公司深耕宠物食品领域，海外产能建设以拓展新客户，主粮产能释放支撑自有品牌快速发展，我们看好其凭借多品牌布局+全渠道覆盖发展自有品牌的潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、海外经营风险。

拉链主业增长稳健，全球化战略布局成果初现

伟星股份(002003)
    投资要点：
    外部环境扰动下公司25H1营收同比+1.80%。伟星股份发布2025年中报，公司坚持以“可持续发展”为核心，聚焦“转型升级”及“投入产出”，持续强化核心竞争力。25H1公司实现营收23.38亿元，同比+1.80%，在外部因素扰动下公司业绩仍旧坚挺，实现毛利润10.03亿元，同比+4.45%，实现归母净利润3.69亿元，同比-11.19%；从利润率看，公司25H1毛利率及归母净利率分别为42.89%/15.80%，同比分别+1.09pct/-2.31pct；从现金流量看，公司经营/投资/筹资活动现金流量净额同比分别+10.44%/-18.62%/+46.80%，筹资活动现金流净额变动较大系25H1公司分配股利、利润或偿付利息支付的现金较24H1减少所致。
    分产品看，拉链主业稳健，其他服饰辅料业务快速增长。25H1公司纽扣业务实现营收9.26亿元，同比-0.17%；拉链主业实现营收12.93亿元，同比+2.68%，营收占比较24H1提升0.48pct至55.30%；其他服饰辅料业务实现营收0.85亿元，同比+11.20%。从各产品利润端看，公司25H1纽扣及拉链业务毛利率分别为43.48%/43.32%，同比+1.39pct/+0.43pct，核心主业利润率改善。
    分地区看，国际地区营收占比及毛利率同比均提升。25H1公司国内地区实现营收14.74亿元，同比-4.09%；25H1国际业务实现营收8.64亿元，同比+13.72%，营收占比较24H1提升3.88pct至36.97%，公司国际业务快速发展。从产能端看，公司致力于成为“全球化、创新型的辅料王国”，加大推进全球化战略布局，海外正在运营的工业园包括孟加拉及越南园区；25H1公司国际产能占比为18.48%，较2024年底下降0.57pct，但产能利用率较2024年底提升0.31pct至48.29%。
    盈利预测与评级：公司深耕服装辅料赛道，近年通过产能海外布局提升与客户的协同效率，注重把握流行趋势持续通过研发提升产品竞争优势，深化数字应用以建立绿色数智工厂等方式提升公司经营效率，夯实公司在行业内的竞争优势。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别7.32亿元/8.32亿元/9.34亿元，同比分别增长
    4.51%/13.67%/12.31%。考虑到公司在服饰辅料赛道的头部企业地位、产能的成长性、运营的高效性及产品的研发能力，维持“买入”评级。
    风险提示。消费者消费意愿修复不及预期风险；国际关税政策变动风险；全球经济下行风险。

业绩符合预期，收购抗菌肽新药，加速创新转型

九典制药(300705)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报，25H1实现营业收入15.12亿元，同比+10.67%；归母净利润2.91亿元，同比+2.57%；单二季度来看，实现营业收入8.16亿元，同比+5.24%；归母净利润1.66亿元，同比+4.54%。
    25H1业绩符合预期。25H1，公司实现营业收入15.12亿元，同比+10.67%，归母净利润2.91亿元，同比+2.57%。盈利能力方面，2025H1毛利率、归母净利率分别为74.58%/19.27%，同比+1.44/-1.53pct。期间费用率保持平稳，其中2025H1销售/管理/研发/财务费用率分别为40.37%/3.58%/8.26%/0.33%，同比+0.39/+0.59/-0.08/-0.23pct。
    药品制剂延续稳健增长态势，外用贴膏产品矩阵持续丰富。分业务看，25H1，1）药品制剂实现收入12.47亿元（同比+14.86%），毛利率达82.90%（同比+0.36pct），洛索洛芬钠凝胶贴膏、酮洛芬凝胶贴膏、消炎解痛巴布膏等主导产品销售情况良好，同时公司持续打造外用贴膏产品矩阵，在研外用贴剂产品超20个，其中氟比洛芬凝胶贴膏、洛索洛芬钠贴剂、吲哚美辛凝胶贴膏等6个产品已报产；2）原料药实现收入1.16亿元（同比+1.26%），毛利率39.80%（同比-5.16pct）；3）药用辅料实现收入0.91亿元（同比-0.46%），毛利率33.27%（同比+6.01pct）；4）技术服务与转让实现收入0.10亿元（同比-59.96%），毛利率25.59%（同比-21.02pct）。
    收购抗菌肽新药JIJ02凝胶，持续加码创新药管线布局。公司加快创新药管线布局，近期以9000万元受让成都佩德的抗菌多肽1类新药JIJ02凝胶的全部开发成果及相应知识产权，该产品目前处于临床I期（适应症：寻常痤疮）。寻常痤疮是常见的毛囊皮脂腺慢性炎症疾病，现有药物主要有过氧苯甲酰凝胶、阿达帕林凝胶、多西环素片、克林霉素甲硝唑搽剂等传统药物。JIJ02凝胶与现有药物相比，具有不易耐药及安全性更优的潜在优势，有望为痤疮治疗提供更好的选择。此外，抗菌多肽具有广谱抗细菌、真菌活性，潜在适应症丰富，包括但不限于痤疮、烧烫伤、糖尿病足等创面感染适应症。目前全球范围内尚未有抗菌肽药品上市，国内进展较快的普莱医药开发的培来加南（适应症：外伤性损伤继发感染）已提交NDA申请。
    盈利预测与评级：我们预计2025-2027年归母净利润分别为5.72/6.07/6.87亿元，同比增速12%/6%/13%，当前股价对应PE分别为17X、16X、14X。考虑到公司外用贴膏产品矩阵丰富，战略布局抗菌肽创新药领域，维持“买入”评级。
    风险提示。销售不及预期风险、医药行业政策风险、研发进展不及预期风险。

降本增量对冲煤价下行，业绩稳健关注提分红潜力

中煤能源(601898)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业收入744.4亿元；同比-19.9%；实现归母净利润77.0亿元，同比-21.3%；实现扣非后归母净利润76.5亿元，同比-20.7%。2025年Q2，公司实现营业收入360.4亿元，环比-6.1%；实现归母净利润37.3亿元，环比-6.3%；实现扣非后归母净利润37.1亿元，环比-5.9%。
    煤炭业务量增价减，成本下降对冲煤价下行。受煤炭市场价格下行影响，2025H1公司煤炭分部实现净利润70.8亿元，同比-32.6%。产销量：2025H1，公司实现商品煤产量6734万吨，同比+1.3%，其中动力煤/炼焦煤产量6227/507万吨，同比+2.4%/-10.4%；实现自产商品煤销量6711万吨，同比+1.4%，其中动力煤/炼焦煤销量6206/505万吨，同比+2.5%/-10.5%。2025Q2，公司实现商品煤产量3399万吨，环比+1.9%，其中动力煤/炼焦煤产量3090/287万吨，环比+3.0%/-10.1%；实现自产商品煤销量3388万吨，环比+5.4%，其中动力煤/炼焦煤销量3094/294万吨，环比+6.7%/-10.2%。公司上半年充分释放矿井优质产能，实现动力煤产销量同比增长，Q2动力煤产销量环比亦实现增长。价格：2025H1，公司实现自产商品煤售价470元/吨，同比-19.5%，实现动力煤/炼焦煤售价436/885元/吨，同比-14.7%/-35.4%，同期秦港5500卡动力煤平仓价同比-22.8%，京唐港主焦煤库提价同比-38.8%。2025Q2，公司实现自产商品煤售价449元/吨，环比-8.8%，实现动力煤/炼焦煤售价419/844元/吨，环比-7.7%/-8.5%，同期秦港5500卡动力煤平仓价环比-12.4%，京唐港主焦煤库提价同比-8.8%。公司通过高比例动力煤长协煤销售模式，在行业煤价显著下行阶段，实现了相对稳定的动力煤销售价格，动力煤售价跌幅显著小于行业，业绩稳定性凸显。成本：2025H1，公司实现自产商品煤单位销售成本263元/吨，同比-10.2%，2025Q2，实现自产商品煤单位销售成本256元/吨，环比-4.9%。公司深入推进精益管理，全力降本提质挖潜增效，挖掘各环节降本空间，通过降本有效对冲市场下行影响。
    化工业务受烯烃装置大修影响，煤价下行带动甲醇及尿素成本下降。2025H1，公司
    实现聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵销量66/121/100/30万吨，同比-13.2%/+2.6%/+16.1%/+5.0%，实现烯烃/尿素/甲醇/硝铵售价6681/1756/1770/1883元/吨，同比-3.9%/-19.0%/-0.2%/-13.5%，实现烯烃/尿素/甲醇/硝铵单位销售成本6431/1308/1304/1384元/吨，同比+9.6%/-11.0%/-23.5%/+6.2%。公司煤化工产品价格受行业价格下行影响，聚烯烃装置按计划大修导致烯烃产量减少及成本上升，煤价下行带动甲醇、尿素成本下降，副产品收入抵减成本同比减少导致硝铵成本上升。
    高比例长协业绩稳定，煤电化新联营保持增量，央企市值管理下分红提升仍有空间。
    盈利稳定方面，公司作为中煤集团主要煤炭上市平台，拥有晋陕蒙优质高热值煤炭资源，可采储量居上市煤企第二，2025年长协比例预计达75%，具备行业领先的盈利能力及稳定性。业务增量方面，里必煤矿、苇子沟煤矿建设按计划推进，预计2026年底投入试生产，有望贡献640万吨产能增量；乌审旗2×660MW煤电一体化项
    目实现高标准开工，安太堡2×350MW低热值煤发电项目上半年实现利润近亿元；陕西榆林煤化工二期年产90万吨聚烯烃项目土建工程基本完工，图克10万吨级“液态阳光”示范项目加快建设；平朔矿区一期100MW、二期160MW光伏项目和上海能源新能源示范基地二期132MW光伏项目并网发电，平朔矿区三期100MW光伏项目加快建设。分红提升方面，公司积极响应央企市值管理改革，2025年按归母净利润的30%实行中期分红，公司当前货币资金及未分配利润充足，资产负债率低位，分红率较行业平均水平仍有提升空间，未来公司分红水平仍有提升可能。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为154.0/168.2/179.6亿元，同比增速分别为-20.3%/+9.2%/+6.8%，当前股价对应的PE分别为10.6/9.7/9.0倍。我们认为公司煤炭主业盈利稳定，煤电化新联营发展具备成长潜力，央企市值管理下分红率有望持续提升，兼具盈利稳定性及成长性，并有高分红的预期，维持“买入”评级。
    风险提示。煤炭价格超预期下跌，化工品价格超预期下跌，新能源转型速度大幅加快。

国补带动2025H1收入大增49%，消费电子复苏与AIoT+安防增量可期：朗鸿科技（836395.BJ）

》研报附件原文摘录）
朗鸿科技(836395)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收0.95亿元(yoy+49%)，归母净利润3213万元(yoy+29%)，扣非归母净利润3062万元(yoy+31%)，经营活动产生的现金流量净额2001万元(yoy-6%)，销售费用率3.72%(yoy+0.25pcts)，管理费用率5.37%(yoy-2.48pcts）。2025Q2实现营收0.48亿元(yoy+33%)，归母净利润1725万元(yoy+6%)，扣非归母净利润1669万元(yoy+9%)，经营活动产生的现金流量净额2988万元(yoy+27%)，销售费用率4.03%(yoy+0.75pcts)，管理费用率4.97%(yoy-1.39pcts）。公司业绩维持稳健增长，营收大幅提升，现金流稳健，管理费用率优化显著。
    国补驱动+消费电子行业复苏，带动公司2025H1防盗器收入大增49%。2025H1公司防盗器实现营收9488万元（yoy+49%），实现大幅增长，毛利率维持61.29%的较高水平，主要受益于国内消费电子行业复苏趋势和“两新”国补政策利好，期间公司加大直销渠道投入，国内销售订单显著增长。根据IDC数据，2025Q1中国手机出货量在“国补”政策叠加春节销售旺季的共同推动下，同比增长3.3%，达到7,160万部，延续了此前五个季度的增长趋势，而2025Q2出货量则同比下降，经济的不确定性抑制了部分消费者需求，但未来随着“国补”的陆续恢复以及国际局势的暂时缓和，陆续发布的新机型融入创新设计及AI功能，或将在零售端有效的刺激销售，同时展示防盗行业的需求也有望向多元化和定制化发展。
    研发费用率提升至12.8%顺应安防与AIoT结合趋势，募投项目持续推动产能释放。2025H1研发费用同比增长178%，达1219.99万元，占营收12.82%，主要因为研发项目直接投入和科研人员股份支付增加，当前公司不断加大在芯片研发、集成电路、物联网等技术上的投入，提升技术产业化与商业化能力；未来电子设备防盗展示产品形态的多样化推动防盗展示解决方案从传统延伸至新兴设备领域，扩大了展示安防市场的覆盖范围，此外大模型发展也有望推动安防和AIoT的结合越来越紧密，公司通过增加研发投入有望顺应行业趋势、把握新增量。2025H1公司在建工程同比增长219.45%，达2848.28万元，主因募投项目基建支出增加，反映公司积极推进产能爬坡，为满足订单需求、实现后续营收增长提供支撑。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.64/0.76/0.89亿元，对应当前股价PE分别为35.7/30.1/25.6倍。我们看好公司在电子设备防盗器行业的领先地位以及政策和行业复苏带动下游需求增长，同时公司重视股东回报、坚持稳定的股利分配政策，近三年的股利支付率超过80%，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、核心人员流失风险、技术研发及产品开发风险。

2025H1营收yoy+46%，布局拓展低空经济、军工、机器人、航空等应用场景

捷众科技(873690)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收1.62亿元（yoy+46%）、归母净利润3064万元（yoy+12%）、扣非归母净利润3001万元（yoy+63%）、经营性现金流净额5279万元（yoy+68%）；2025Q2实现营收0.89亿元（yoy+47%/qoq+23%）、归母净利润1712万元（yoy+50%/qoq+27%）、扣非归母净利润1704万元（yoy+61%/qoq+31%）。上半年公司收入和利润大幅增长，现金流同比大幅提升。
    2025H1汽车门窗系统营收yoy+73%，乘用车领域以旧换新政策促进下游需求提升。2025H1公司精密传动系统、汽车门窗系统、汽车视觉系统分别实现营收5200万元（yoy+39%）、5361万元（yoy+73%）、4330万元（yoy+30%），毛利率分别为35%、34%、41%。其中，汽车门窗系统销售额同比增幅较大，主要系受到汽车门窗系统部分新老产品型号放量增长所致。销售区域方面，2025H1公司内销、外销业务分别实现营收13998万元（yoy+48%）、2236万元（yoy+30%）。2025年上半年，中国汽车行业整体延续增长态势，我国汽车产销量分别达1562.1万辆和1565.3万辆，同比分别增长12.5%和11.4%，行业景气度持续提升。乘用车领域的以旧换新政策有效提振了终端销量。得益于下游需求增长带来的规模效应，公司部分零部件型号销量实现放量增长，并持续获得下游客户新产品导入。我们认为，下游行业的高景气度有望持续为公司业务增长提供动力。
    有望配套小鹏汇天飞行汽车，取得《武器装备质量管理体系认证证书》布局军工领域。2025年上半年，公司立足汽车零部件行业，依托综合优势，在保持现有业务稳定发展的同时，进一步加强新能源汽车市场开拓以扩大份额。期间，公司成功入选浙江省经济和信息化厅发布的2025年浙江省先进级智能工厂（第一批）名单，并新获发明专利6项。这些创新成果有效提升了产品技术含量与附加值，增强了市场核心竞争力。公司已着手开发飞行汽车高精度零部件，积极开拓低空经济市场，有望赢得先发优势，为可持续发展拓展更广阔空间。经浙江省经济和信息化厅审核，公司“飞行汽车高精度自吸尾门锁总成”及“高强度飞行汽车精密注塑齿轮”等产品已列入2025年度省级工业新产品开发立项计划，其中核心产品精密注塑齿轮有望应用于小鹏汇天飞行汽车。此外，公司精密注塑零部件通用性良好，除汽车行业外，亦可应用于机器人、军工、航空等领域，上半年已取得《武器装备质量管理体系认证证书》，表明公司已具备武器装备中注塑件和冲压件的生产、洗涤壶总成的生产的质量保障能力。我们认为，上述在飞行汽车、机器人、军工、航空等领域的积极布局，有望为公司产品开拓更广袤的应用场景。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.80/0.98/1.29亿元，对应当前股价PE分别为24.4/20.0/15.2倍。捷众科技是国家级专精特新“小巨人”企业，精密塑料齿轮等精密注塑件在国内具有较高的知名度和市占率。在我国汽车行业稳步发展、新能源车轻量化趋势不减的背景下，公司未来产能释放有望带动业务规模持续扩大，维持“增持”评级。
    风险提示：质量控制风险、客户相对集中风险、行业周期性波动风险。

业绩短期承压，静待运力投产与需求回暖

兴通股份(603209)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年半年度报告，2025上半年公司实现收入7.87亿元，同比+1.99%，归母净利润1.36亿元，同比-24.80%；其中2025二季度公司实现收入4.05亿元，同比+4.82%，归母净利润0.62亿元，同比-39.90%。
    运力建设加速推进，2025-2027年新船投产有望贡献增量收益。公司2025Q2营业收入同比增长4.82%，主因Q2新船下水，强化了船队规模，推高了外贸收入。截至2025年6月底，公司共有12艘在建化学品船舶，运力规模达23.50万载重吨，其中4艘预计将于2025年下半年投入运营，其余8艘将在2026至2027年间逐步交付；预计该12艘船舶投产后，将进一步扩大公司的国际竞争力和影响力，助力公司业绩稳步提升。
    毛利率短期承压，销售和财务费用率有所提升。1）2025Q2公司毛利率约为26.82%，同比-14.11pct。我们认为毛利率下滑主因：a）内贸化学品运输需求疲软，运价有所回落，根据沛君航运，2025年Q2华南-华东6000MT运价约为134.17元/吨，同比-13.44%，短期仍有承压；b)外贸市场运价承压及外贸收入占比提升。我们预计公司毛利率有望随外贸航网成熟、经营效率提升及内贸需求改善而有所提升。2）25Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.43%/4.01%/0.08%/1.97%，同比+0.52pct/-0.54pct/-0.04pct/+0.34pct，其中销售费用增长主因业务扩展带来的人员薪酬费用、员工持股计划摊销费用及办公费用增长。
    盈利预测与评级：公司为内贸化学品航运龙头，商业模式清晰，2025-2027年外贸运力持续投放下，业绩有望保持快速增长，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.94/3.74/4.48亿元，当前股价对应PE分别为17.1/13.4/11.2x，考虑到公司2025-2027年业绩有望随外贸运力投放而保持较高的成长性，当前估值具备较高性价比，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济景气波动导致需求低于预期；行业监管政策变动影响公司扩张节奏；危化品运输事故风险。

母公司业绩相对稳健，部分子公司业绩承压

国药股份(600511)
    投资要点：
    事件：国药股份公布2025年半年报。25H1公司实现收入256.3亿元，同比+3.5%，实现归母净利润为9.5亿元，同比-5.2%，实现扣非归母净利润9.3亿元，同比-7.1%；25Q2单季度实现收入129.2亿元，同比+2.3%，实现归母净利润为4.9亿元，同比-9.5%，实现扣非归母净利润4.9亿元，同比-11%。
    母公司收入利润相对稳健，部分子公司收入利润下滑。25H1母公司实现收入120亿元，同比+12.5%，实现净利润7.6亿元，同比+1.2%，增速相对稳健。部分子公司拖累业绩，其中国瑞药业收入同比下滑24.5%，净利润同比下滑128%，主要是由于1）部分产品因集采和降价而收入和利润双降；2）创新产品开拓不及预期；3）原材料成本上涨、环保合规成本增加等多重因素，利润进一步被压缩。北京华鸿收入同比下滑5.2%、净利润同比增长11.4%，天星普信收入同比下滑11.2%、净利润同比下滑23.4%，均有不同程度的承压。
    毛利率有所下滑，控费良好。25H1毛利率为6.1%，同比-0.9pct，有所下滑。费用控制良好，销售、管理、研发费用率分别为1.2%、0.8%、0.1%，去年同期为1.6%、0.8%、0.1%，销售费用率略有下降。
    盈利预测与评级：鉴于2025H1的经营情况，我们下调盈利预测，现在预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.4亿元、21.7亿元、22.9亿元（前值为22.0亿元、23.8亿元、25.5亿元），增速分别为2.2%、6.1%、5.4%，当前股价对应的PE分别为11X、
    11X、10X。国药股份为麻精特药分销及北京地区医药商业龙头，麻精药配送业务有望保持稳健增长，同时有望受益于医药流通行业集中度提升带来的份额提升，维持公司“买入”评级。
    风险提示：政策风险；竞争加剧风险；应收账款风险。

软件周期性波动致业绩下滑 下半年有望重回增长

理工能科(002322)
    投资要点：
    公司发布2025年半年报。公司25H1实现营业收入4.07亿元，同比增长0.9%，实现归母净利润1.1亿元，同比下滑22.9%，业绩符合预期。其中25Q2实现营业收入2.49亿元，同比增长4.4%，实现归母净利润0.77亿元，同比下滑23.8%。同时发布中期分红方案，中期分红金额约0.99亿元，分红率约90%。
    软件板块收入利润同比下滑，但主要受24年高基数影响。25H1公司电力软件产品及项目实现营收1.69亿元，同比下滑6.5%，主要子公司江西博微净利润0.64亿元，同比下滑27%，对公司整体业绩产生较大影响。电力软件产品及项目毛利率92.7%，同比-5.2pct。收入利润同比下滑预计主要与造价软件新产品推出周期相关，24H1为交付高峰形成高基数，使得25H1出现下滑。我们认为属于正常节奏影响，下半年软件板块有望实现反弹。
    电力仪器板块继续维持高速增长。25H1电力智能仪器及运维服务实现营收0.95亿元，同比大幅增长61.2%，毛利率58.4%，同比下滑1.0pct。在高速增长的同时毛利率依然维持在较高水平，预计主要与高价值量产品集中交付相关。公司继续加大共生营销力度，实现市场销售稳步提升。
    环保运维业务触底回升，仪器业务下滑明显。公司25H1环保运维实现营收1.2亿元，同比增长5.9%，实现触底反弹。但环保仪器仅实现收入0.01亿元（同比下滑97%）。环保业务构成发生显著变化，以高毛利率的运维业务为主，因此环保仪器及运维业务毛利率大幅增长9.2pct。截至25年6月底公司环保运维未执行订单2.84亿元。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润3.27、3.96、4.69亿元（增速分别为18%、21%、19%），当前股价对应估值16/13/11倍，维持“买入”
    评级。
    风险提示：电网投资力度下滑，特高压核准不及预期，网外业务增长不及预期
    盈利预测与估值（人民币）

产量超预期，业绩再创历史新高

洛阳钼业(603993)
    投资要点：
    公司事件：2025年半年度报告期内，公司实现总营业收入947.73亿元，同比减少7.83%；利润总额达到149.03亿元，同比增长33.62%；实现归母净利润86.71亿元，同比增长60.07%。
    产量完成度全面超预期。公司上半年产铜35.36万吨，同比增长12.68%，按产量指引中值计算（下同），完成度约56%；公司产钴6.11万吨，完成度约56%；产钼6,989吨，完成度约52%；产钨3,948吨，完成度约56%；产铌5,231吨，完成度约52%；磷肥产量为58.26万吨，完成度约51%。
    主要产品量价齐升，降本增效成果显著。在铜钴价格上涨的背景下，公司上半年铜矿山端营业收入为257.18亿元，占比矿山端整体约65%，同比增长28.42%，毛利率为53.63%，同比提升1.27个百分点；钴矿山端营业收入为57.28亿元，同比增长31.94%，毛利率为61.83%，同比提升19.66个百分点。此外，钼钨板块上半年实现营业收入40.6亿元，同比增长4.71%，毛利率达45.39%，同比提升5.37个百分点。铌磷板块营业收入38.9亿元，同比增长25.09%，毛利率达37.94%。公司降本增效成果显著，营业成本同比下降10.96%，其中管理费用下降3.02%，财务费用同比下降43.96%。
    收购金矿绿地项目，有序扩建产能，提高公司远期估值定价中枢。公司完成对厄瓜多尔奥丁矿业（凯歌豪斯金矿）的收购并快速推进开发，完善多国家、多矿种、多资产的业务布局。围绕未来在刚果（金）产铜80-100万吨的目标，公司正有序推进TFM和KFM新增产能的扩建。目前，拥有200兆瓦发电能力的Heshima水电站建设进展顺利，将为长期发展提供电力保障。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为159.13/182.31/200.85亿元，同比增速分别为17.60%/14.56%/10.17%，当前股价对应的PE分别为14.94/13.04/11.83倍。钴价困境反转，铜产品量价齐升，贸易业
    务协同增效，打造中国“嘉能可”。看好铜钴价格上涨弹性，我们预计业绩持续高增长，维持“买入”评级。
    风险提示。需求波动风险;项目建设不及预期风险;金属价格波动的风险;项目所在国政治风险。

业绩略低于预期 首次拟派中期分红

福能股份(600483)
    投资要点：
    事件：1）公司披露2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入63.7亿元，同比下滑4.44%，实现归母净利润13.4亿元，同比增长12.48%，对应Q2实现归母净利润5.85亿元，同比下滑11.7%，略低于我们的预期；2）公司公告2025年中期分红，计划派发每股现金红利0.073元（含税），合计派发现金红利2.03亿元（含税），占上半年归母净利润的15.2%。
    Q2来风偏枯，投资收益有所下滑（主因宁德核电利润下滑），导致公司Q2利润略低于预期。从利润拆分来看，1）煤电：从下属公司的利润表现来看，公司上半年煤电利润小幅下滑，预计主因福建电力现货市场进入试结算运行，导致电价有所下降，同时公司火电上网电量同比下滑7.6%；2）气电：25H1公司气电净利润0.87亿元，同比增加约1.1亿元，主因气电电价上调0.02元/千瓦时，同时替代电量规模同比小
    幅增长；3）风电：25H1公司风电利润有所增长，但增幅不及预期，主因2025年Q2公司陆风/海风上网电量分别下滑18.8%/15.9%；4）投资收益：25Q2公司实现投资收益2.5亿元，其中联营企业实现的投资收益1.33亿元，同比减少约1亿元，主因宁德核电利润下滑，我们判断或因核电机组补交所得税。
    首次计划派发中期分红，充分体现公司与股东分享成果的决心。公司计划开展中期分红，每股派息0.073元（含税），合计派发现金红利2.03亿元（含税），占上半年归母净利润的15.2%，体现了公司对自身持续盈利能力的信心，以及与股东分享成果的决心。
    在手海风项目、热电联产项目即将开工，未来2-3年公司成长性较强。2025年公司计划开工65.6万千瓦海上风电和泉惠热电联产二期项目，叠加前期计划开工的泉惠一期项目，公司当前在建拟建总装机达到328万千瓦（66万千瓦海风+262万千瓦热电联产）。海风项目（长乐外海J区）风资源较好，等效利用小时数4551小时，热电联产项目配套石化工业园区供热，预计盈利水平较高。除此之外，2024年泉州公司（福能股份参股23%）三期2×660MW和石狮公司（福能股份参股49%）三期1×1000MW扩建项目获得核准，预计项目有望在2027-2028年陆续投产，为公司未来业绩增长奠定基础。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为27.5、28.2、30.1
    亿元，当前股价对应的PE分别为10、10、9倍，2024年公司股利支付率30.9%（现金分红总额/归母净利润），按照这一比例进行计算，当前股价对应的公司2025-2027年股息率分别为3.2%、3.2%、3.5%，继续维持“买入”评级。
    风险提示。电价存在波动风险、电量存在波动风险、项目投产进度存在不确定性

儿童服饰业务保持增长，中国大陆境外业务加速拓展

森马服饰(002563)
    投资要点：
    营收同比增长3.26%，派息率达124%。公司发布2025年中报，25H1实现营收61.49亿元，同比+3.26%，实现归母净利润3.25亿元，同比-41.17%；从利润率端看，公司25H1毛利率及净利率分别为46.79%/5.29%，毛利率同比+0.62pct，其中，儿童服饰业务毛利率持平微降，休闲服饰业务毛利率同比提升；从费用端看，公司25H1管理费用为3.14亿元，同比+9.10%，系股票期权费用增加，25H1销售费用为18.23亿元，同比+17.67%，系公司线下新开门店增加及线上投流费用增加；从分红端看，公司预计每10股分红1.50元，股利支付率达124%，分红意愿较强。
    儿童服饰业务保持稳增长，休闲服饰毛利率同比改善。25H1公司坚持以消费者为核心，着眼长期发展，锚定零售转型方向，品牌管理精细化、海外持续拓展、AIGC技术深度赋能，企业持续高质量发展。分产品看，25H1休闲服饰实现营收17.23亿元，同比-4.98%，儿童业务实现营收43.13亿元，同比+5.97%，25H1休闲业务及儿童业务毛利率分别为43.22%/48.21%，同比分别+4.65pct/-1.34pct。分区域看，公司海外业务拓展初见成效，25H1中国大陆境外实现营收0.52亿元，同比+79.19%，营收占比达0.85%，同比+0.36pct，营收占比快速提升。
    线下直营渠道店铺数增长明显。整体看，公司25H1合计开店540家、关店629家，截至2025年6月30日保有店铺8236家，其中，成人2800家，儿童5436家。分渠道看，25H1公司线上渠道实现营收26.92亿元，同比-0.11%；25H1直营渠道实现营收9.48亿元，同比+34.78%，直营渠道营收增长部分系直营线下门店数量净增长，25H1净新增19家至999家；25H1加盟渠道实现营收23.34亿元，同比-2.80%。
    盈利预测与评级：公司深耕休闲服饰及儿童服饰多年，旗下森马品牌/巴拉巴拉品牌分别为国内休闲服装头部品牌/国内儿童服饰龙头品牌，长期看公司持续聚焦核心品类，营收及利润率有望双升。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别9.92亿元/11.81亿元/14.27亿元，同比分别增长-12.76%/18.99%/20.85%。我们持续看好
    公司在休闲服饰赛道及儿童服饰赛道的多品牌运营竞争壁垒、渠道覆盖广泛及注重产品研发等特性，以及在中国大陆以外市场的拓展空间，维持“买入”评级。
    风险提示。消费者消费意愿修复不及预期风险；童装赛道竞争加剧风险；渠道扩张速度不及预期风险。

各业务稳步增长，海外布局持续推进

鱼跃医疗(002223)
    投资要点：
    事件：鱼跃医疗公布2025年半年报。25H1实现收入46.6亿元，同比+8.2%；实现归母净利润12亿元，同比+7.4%；实现扣非归母净利润9.1亿元，同比-5.2%。25Q2单季度实现收入22.2亿元，同比+7.1%；实现归母净利润5.8亿元，同比+25.4%；实现扣非归母净利润4亿元，同比-3%。
    呼吸板块恢复增长，血糖、急救业务继续高增。25H1呼吸治疗收入16.7亿元，同比+1.9%，制氧机收入恢复增长，家用呼吸机收入同比+40%，雾化器由于同期高基数影响，收入同比有所下滑；血糖管理及POCT收入6.7亿元，同比+20%，BGM收入稳步增长，CGM收入实现高增；家用健康检测收入10.1亿元，同比+15.2%，电子血压计收入双位数增长，红外体温计等产品收入同比增长良好；临床器械及康复收入11.3亿元，同比+3.3%，针灸针、轮椅收入稳步增长；急救及其他收入1.4亿元，同比+30.5%，HeartSaveY
YA系列、myPAD系列等产品获得欧盟MDR认证。
    海外保持高增，属地化布局持续推进。25H1海外实现收入6.1亿元，同比+26.6%，收入占比由24H1的11%提升至13%。其中呼吸治疗类产品营收均实现快速增长，为BGM、CGM以及电子血压计等产品的后续市场拓展奠定坚实基础。地区方面，以泰国子公司为标杆，属地化模式稳步推进，欧洲地区团队逐步完善。
    毛利率略有提升，销售投入力度增加。25H1毛利率为50.4%，同比+0.4pct。销售/管理/研发费用率分别为17.4%、4.7%、6.3%，其中销售费用率同比+3.2pct，主要是由于费用投入力度增加所致，其他费用率基本维持稳定。
    盈利预测与评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.1/23.1/26.6亿元，同比增长11.3%、15.1%、15.0%，对应PE分别为19X、16X、14X。公司为国内平台型家用器械龙头，具备较强品牌力，出海布局稳步推进，天花板有望打开，维持公司“买入”评级。

上半年经营利润稳健 三年分红承诺显诚意

国电电力(600795)
    投资要点：
    事件：1）公司发布2025年半年报，上半年实现营收776.55亿元，同比下降9.52%；归母净利润36.87亿元，同比下降45.11%；扣非后归母净利润34.1亿元，同比增长56.12%。对应单二季度归母净利润18.76亿元，同比下降61.96%；单二季度扣非后归母净利润18.03亿元，同比增长302.47%。公司单二季度业绩基本符合市场预期。2）同步发布2025-2027年现金分红规划与2025年半年度利润分配预案。
    上半年扣非利润大幅增长，煤价弹性超预期。分板块看，上半年火电、水电、风电、光伏分别实现归母净利润19.67、8.83、5.29、5.91亿元，分别较去年同期变动-0.28、+9.09、-2.39、+1.6亿元，整体而言公司上半年主业经营稳健。公司上半年净利润下滑主要系去年剥离国电建投股权带来一次性投资收益（计入非经常性损益），扣非后归母净利润增长主要系去年同期大兴川水电站减值约8亿元（不计入非经常性损益）。公司上半年入炉标煤单价831.48元/吨，同比下降87.46元/吨，降幅9.52%，在97.05%的长协煤结构下煤价弹性超出市场预期。另外公司二季度计提6.24亿信用减值主要系应收账款坏账损失，预计主要为可再生能源应收账款按照账龄计提的常规操作，去年同期信用减值为5.12亿，该类减值存在冲回可能性。
    经营数据方面，公司上半年完成售电量1958亿千瓦时，同比下降3.53%，其中火电、水电、风电、光伏
    分别为1518、227、111、102亿千瓦时，分别同比变动-8%、-6%、+11%、+123%。公司上半年营收下滑主要系电量电价下滑，上半年实现上网电价0.4097元/千瓦时，同比下降2.95分/千瓦时。单二季度看，售电量完成1009亿千瓦时，同比下降1.38%，其中火电、水电、风电、光伏分别为738、155、54、62亿千瓦时，分别同比变动-6%、-6%、+11%、+122%，与一季度相比，二季度火电电量降幅收窄，水风光增速平稳。装机方面，截至2025年6月底，公司总装机12016万千瓦，其中火电、水电、风电、光伏分别为7663、1495、1017、1840万千瓦，分别同比增长6%、0%、7%、83%，上半年分别新增200、0、33、612万千瓦。
    公司发布2025-2027年股东回报方案，60%高比例分红与0.22元每股股利显诚意。公司明确在特定条件下，2025-2027年每年中期、年度各进行一次现金分红，年度现金分红不低于当年归母净利润的60%（2023-2024年分红比例低于40%），并且每股派发现金红利不低于0.22元（含税），若可供分配利润低于当年现金分红金额，公司将从合并口径累计未分配利润中分配补足（截至2025年6月，公司未分配利润308亿元）。公司同步发布2025年中期每股派发现金股利0.1元。我们认为，本次三年分红承诺足以显示公司对于自身发展的信心以及对于中小股东利益的重视，一方面分红比例大幅提升至60%，另一方面每股派发现金红利0.22元按照8月22日收盘价4.79元对应4.6%的股息率。我们在中期策略报告强调，未来三年电力市场与电源发展存在诸多不确定性，本次国电电力的三年固定分红承诺与高比例分红承诺，在不确定中寻求相对确定的回报率，较大增强投资者对于公司发展的信心。
    国能集团常规能源整合平台，预计2025-2026年投产8GW火电、4GW水电。公司为国家能源集团常规能源整合平台，享受集团内火电、水电项目的优先发展权以及收并购权。截至2023年底，集团已投产未上市火电约80GW、水电8GW（含在建）。预计公司将在2025-2026年投产8GW火电与4GW水电，新增火电资产为发达地区的大功率机组，水电主要为四川大渡河流域机组（3.5GW）。公司计划2025年资本性支出741亿，与2024年基本相当，但2025年新能源资本性支出计划约280亿，较2024年减少37亿元。公司计划2025年新开工新能源5.2GW，较2024年减少3.4GW，目前在建风电212万千瓦，主要在内蒙、甘肃等地；在建光伏343万千瓦，主要在天津、新疆、内蒙等地。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润为68、76、79亿元，当前股价对应的PE分别为13、11、11倍，按照60%的分红比例，2025-2027年归母净利润对应股息率分别为4.8%、5.3%、5.6%。考虑到险资对于高股息类资产的偏好以及其权益比例的持续提升需求，上调公司评级至“买入”。
    风险提示：电价不及预期，来水不及预期，煤价上涨超预期。

2025H1扣非归母净利润yoy+16%，子公司黑悟空、阿凡达拓宽领域纵深

远航精密(833914)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收4.86亿元（yoy+25%）、归母净利润3096万元（yoy+3%）、扣非归母净利润2993万元（yoy+16%）；2025Q2实现营收2.70亿元（yoy+25%/qoq+25%）、归母净利润1460万元、扣非归母净利润1431万元。2025H1营收、归母净利润均有所增长。
    TCO产品销量增加使得2025H1精密结构件业务收入yoy+62%，其终端客户主要为联想和戴尔。2025H1公司镍带、箔业务、精密结构件业务、柔性印刷电路组件业务、加工业务分别实现营收31316万元（yoy+12%）、14338万元（yoy+62%）、278万元、576万元，其中精密结构件收入高增长主要系精密结构件中的TCO产品销量增加所致。销售区域方面，2025H1公司内销、外销营收分别为47332万元（yoy+24%）、1277万元（yoy+71%），外销收入高增长主要系精密结构中的TCO产品的部分客户进料深加工的业务量增加所致。公司热敏保护组件（TCO）产品的终端客户主要为联想和戴尔，通过客户珠海冠宇、宁德新能源等给终端客户供货。我们认为，公司立足镍带、箔等核心产品，并积极拓展下游精密结构件领域，有望实现业务可持续发展。
    2025H1中国锂电池出货量同比增长68%持续释放上游需求，黑悟空FPCA领域布局有望制造有机增长。行业需求来看，2025年上半年伴随着以旧换新政策延续以及美国关税政策的波动刺激下的备货需求，锂电池市场规模在国内企业的产销增长带动下，同比增长明显，根据ICC、GGII等机构数据，上半年全球锂电池产量为986.5Gwh，同比增长48.3%；中国锂电池出货量776GWh，同比增长68%，预计全年出货量将超1,400GWh。看点方面，2024年公司通过控股孙公司黑悟空能源将产业链进一步延伸至FPCA领域。区别于传统厂商来料加工模式，公司在材料、结构、布线方面具备自主开发设计能力，并基于一体化优势，在产品质量、快速响应等方面具备行业竞争力，已与下游企业开展业务合作。公司相关产品的目标客户主要聚焦于金泰科现有精密结构件客户群中具备相关需求的动力电池和储能电池厂商。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.82、1.00和1.25亿元，对应PE为44.9、36.7、29.3倍。行业端逻辑聚焦需求增长（新能源汽车、储能）和技术升级（固态电池），公司端逻辑强调业务契合度（镍基材料中上游定位）和合作稳定性。维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、供应商集中度较高的风险、市场竞争风险。

新能源车型渗透率不断提升，线控底盘技术赋能无人驾驶车型市场推广

同力股份(834599)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收31.69亿元（yoy+13%）、归母净利润32123万元（yoy+8%）、扣非归母净利润31755万元（yoy+10%）。2025Q2实现营收16.33亿元(yoy+1%/qoq+6%)、归母净利润13386万元、扣非归母净利润13266万元。2025H1营收、归母净利润均小幅增长。2025年6月，由英国KHL集团旗下《InternationalConstruction》（《国际建设》）杂志发布的2025全球工程机械制造商50强排行榜（YellowTable2025）中，同力重工位列全球第39位，较2024年排名再升4位。
    2025H1宽体自卸车营收yoy+12%，西安同力、同力重工（新加坡）共同赋能海外业务拓展。2025H1公司宽体自卸车与配件销售分别实现营收29.52亿元（yoy+12%）、1.38亿元（yoy+27%），其中宽体自卸车毛利率同比增加1.42pcts至18.96%。销售区域方面，2025H1公司国内、国外营收分别为26.77亿元（yoy+13%）、4.92亿元（yoy+12%）。2025年上半年，公司在海外市场加大资源投入，继续优化整合内部资源，西安同力成为全资子公司后，承接公司全球范围的售后服务和总包服务，在售后保障方面做专做强做精；同力重工（新加坡）有限公司定位明确，依托新加坡独特优势，实现以新加坡为中心，辐射全球，积极拓展海外业务。根据公告，公司非公路宽体自卸车油车每吨运能基础采购价格1万元，进口刚性矿卡大型化200吨以上每吨运能采购价格大概在10万元以上，100-200吨运能采购价格大概在8万元左右，100吨以下运能采购价格大概在5万元左右，公司产品价格优势明显，性价比较高，有显著竞争力。我们认为，全球化布局有望丰富公司业务版图，有利于将新品推向海外市场。
    持续专注无人驾驶领域线控底盘等技术开发，新疆红二矿中58台同力重工无人驾驶矿卡正高效运转。2025年上半年，公司深度参与无人驾驶领域，专注于把车和线控底盘做好，让整车可以实现前装或后装无人驾驶系统的功能，同时保证线控底盘的稳定性，提高与无人驾驶系统的匹配性、协调性和兼容性。公司通过与易控智驾（公司参与易控智驾D轮融资，投资3,000万元，持股646,991股，占比0.62%，目前易控智驾2025年6月25日已经向香港联交所递交IPO招股书）等多家无人驾驶的开发公司的合作，推动无人驾驶产品在矿区规模化、商业化落地运行。国家能源集团新疆红沙泉二号露天煤矿，58台同力重工无人驾驶矿卡正高效运转，其中52台为纯电动车型，标志着该矿在纯电无人驾驶运输领域取得突破性进展。截至目前，这批无人矿卡已累计安全运行50万公里，并实现运输环节零碳排放，为我国露天煤矿智能化、绿色化运输提供了可借鉴的实践经验。我们认为，公司的新能源车型和无人驾驶车型有望参与雅江水电站等国内外基建未来建设，存在持续放量潜力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.87/9.94/11.14亿元，当前股价对应的PE分别为13.3/11.8/10.6倍。公司加速产品创新，继续引领非公路宽体车在无人驾驶、新能源等细分领域研究方向，并通过快速拓展海外销售渠道和服务能力建设，全面实施海外市场扩张的战略目标，我们看好公司未来发展的可持续性，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、工程机械行业波动风险、技术更新和产品开发风险。

球冠电缆（920682.BJ）2025H1合同签约yoy+31%，启动新能源车充电枪电缆、海洋电缆等研发项目

2025H1合同签约yoy+31%，启动新能源车充电枪电缆、海洋电缆等研发项目》研报附件原文摘录）
球冠电缆(920682)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收16.62亿元（yoy+2%）、归母净利润5281万元、扣非归母净利润5223万元。2025Q2实现营收10.20亿元（qoq+59%）、归母净利润3674万元（qoq+129%）、扣非归母净利润3653万元（yoy+2%/qoq+133%）。2025H1营收小幅增长、归母净利润承压。公司再度荣获“中国电力电缆十大品牌”。
    2025H1完成合同签约28.6亿元（yoy+31%），启动了新能源汽车充电枪电缆开发、海洋电缆等研发项目。2025H1公司电力电缆、电气装备用电线电缆、裸电线分别实现营收14.68亿元、1.80亿元（yoy+35%）、0.14亿元（yoy+17%），其中电气装备用电线电缆毛利率同比提升3.05pcts至13.69%。2025年上半年，市场开拓方面，公司在主力市场-国家电网、南方电网继续实现突破，“两网”中标再创新高；大型央（国）企市场开发扎实推进，成功入围中石油等大型企业“合格供应商”，扩大与中国电建系（核电、水利水电、省地工程公司等）、中铁建等工程业务，继续与线缆头部公司展开业务合作，积极推进产品国际认证以布局自主外贸等。上半年完
    成合同签约28.6亿元，同比增长31%；生产方面，继续细化制造单元考核，持续推进老旧产线、装备技改以提升产能、效率，深入开展降本增效工作；技术创新方面，完成澳标33kV1C1200电缆等5个项目研发；继续500kV聚乙烯电缆、聚丙烯电缆等研发项目，启动了新能源汽车充电枪电缆开发、海洋电缆等研发项目，完成高速CCV交联模泌问题技术攻关等9项技术创新项目。我们认为，稳步推进的客户开拓以及新能源车、海洋工程的领域拓展有助于加强公司核心竞争力。
    2025年两网规划全年投资再创新高，公司自主外贸将以拉丁美洲国家为重点拓展方向。2025年2月，国家电网有限公司正式发布《2025年区域联合采购工作方案》，标志着国家电网在招标权限划分上实施的区域化集约管理改革启动。其核心是将原先以省级公司为主的分散招标模式，进一步整合为跨省域的“大区制”集中招标。通过“统一组织、区域联合、分类集中、定期轮换”原则，强化对省公司招标采购的穿透式管理，防范潜在风险，推动配网物资采购提质增效。根据2025年国家电网年度工作计划，国家电网全年投资首次超过6,500亿元，南方电网公司固定资产投资安排1,750亿元，再创历史新高。2025年上半年国家电网完成固定资产投资超过2,700亿元，创历史同期最高，同比增长11.7%。2025年公司市场目标规划是继续稳步提升国内市场的基础上努力开拓海外市场。在巩固现有的非洲市场，与行业公司合作推进澳洲等市场之外，推进自主外贸市场的拓展。自主外贸方面，公司已组建完成外贸团队，正开展各项外贸目的地所需国际认证，小规模的直接出口业务已经展开。短中期，公司自主外贸将以拉丁美洲国家为重点拓展方向。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.47/1.71/2.04亿元，对应当前股价PE分别为23.7/20.4/17.1倍。我们看好公司中低压巩固提升、超高压重点突破、特缆差异化发展的总体战略，并看好公司由单纯线缆产品制造商向具有国际竞争力的专业化系统集成服务商转变的潜力。维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、铜材价格大幅波动风险、电力产业投资政策变化风险。

专注控制类微特电机，深度布局工业机器人、人形机器人等赛道

三协电机(920100)
    投资要点：
    发行价格8.83元/股，发行市盈率11.15X，申购日为2025年8月26日。三协电机本次发行价格8.83元/股，发行市盈率11.15X，申购日为2025年8月26日。本次公开发行初始发行股份数量1,800.00万股，发行后总股本为7,110.93万股，本次发行数量占超额配售选择权行使前发行后总股本的25.31%。若超额配售选择权全额行使，则发行总股数将扩大至2,070.00万股，发行后总股本扩大至7,380.93万股，本次发行数量占超额配售选择权全额行使后发行后总股本的28.05%。经我们测算，公司发行后预计可流通股本比例为24%，老股占可流通股本比例为0%。本次发行战略配售发行数量为360万股，占超额配售选择权行使前本次发行数量的20.00%。公司募集资金拟用于三协绿色节能智控电机扩产项目、研发中心建设项目及补充流动资金，拟使用募资金额为1.59亿元。三协绿色节能智控电机扩产项目建成达产后，预计可实现年产488万台电机的生产能力。
    专注控制类电机，2024年归母净利润达5634万元（yoy+16%）。公司的主要产品包括步进电机、伺服电机和无刷电机及与其配套的产品，广泛应用于安防、纺织、光伏、半导体、3C等行业，已与海康威视、大华股份、大豪科技、睿能科技、日发纺机等细分领域的龙头企业客户开展稳定合作。2022年至2024年，雷赛智能一直为公司第一大客户，前五大客户收入占比持续维持50%左右。截至2025年5月28日，公司已取得56项专利，其中发明专利10项。2024年公司实现营收4.20亿元（yoy+16.05%）、归母净利润5633.50万元（yoy+15.82%）。
    2024年全球微型电机市场规模为467.4亿美元，中国是重要生产国。微特电机在家用电器、医疗器械、电子信息、航空航天、工业机器等诸多领域均有应用，2024年全球微型电机市场规模为467.4亿美元，预计到2032年其规模达到770亿美元。随着全球制造业工业自动化程度的不断加深，加之医疗器械行业的不断发展，全球微特电机行业或将继续呈现稳步发展态势。步进电机是公司重要的产品，全球步进电机市场规模在2022年达到了170亿元，其中中国市场占据最大份额，预计到2028年全球市场规模达到251亿元。步进电机市场空间广阔，未来市场规模有望持续扩大。全球直流无刷电机行业竞争格局较为分散，没有形成绝对的垄断或寡头。直流无刷电机相比传统电机具有更高的能效比，能够显著降低能耗，减少碳排放。随着全球对节能减排和可持续发展的重视，直流无刷电机的应用越来越广泛，或将成为推动市场增长的重要因素。公司可比公司包括鸣志电器、江苏雷利、科力尔、华阳智能等。
    申购建议：建议关注。公司微特电机具有多种机座型号和电机极数，在转速、力矩、功率密度、防护等级等核心技术指标已达到日本美蓓亚、日本松下电机等国际龙头企业水平。公司应用于智能一体无缝内衣机的142系列伺服电机产品，经客户从性能、尺寸及匹配性方面进行测试，可以满足客户驱动器产品适配需求，该产品质量、稳定性等要求达到进口品牌伺服电机的水平。公司部分电机出口美国，与相关竞品开展竞争，如应用于呼吸机的33、44型无刷电机，应用于制氧机的G5无刷电机，应用于汽车尾气泵的WU2、WDL电机等。随着公司科研能力的持续增强，依靠更强的成本控制能力以及更贴近市场需求的优势，公司有望逐步打开市场，持续实现进口替代和国际竞争。可比公司最新PETTM中值为87.2X。
    风险提示。市场竞争加剧风险、业绩大幅波动或下滑风险、毛利率下降风险。

车载CIS驱动业绩高增，产业协同能力持续强化

晶方科技(603005)
    投资要点：
    事件：晶方科技发布2025年半年度报告，25H1实现营业收入6.67亿元，同比+24.68%；实现归母净利润1.65亿元，同比+49.78%；实现扣非归母净利润1.51亿元，同比+67.28%。
    行业步入复苏期，公司业绩延续增长态势。2025年上半年，受益于AI、汽车智能化和机器人等因素推动，全球半导体行业呈现复苏趋势，根据世界半导体贸易统计组织WSTS数据，25H1全球半导体市场规模达3460亿美元，同比+18.9%。在复苏趋势下，公司25Q2实现营收3.76亿元，同比+27.90%，环比+29.44%；实现归母净利润1.00亿元，同比+63.58%，环比+52.25%，延续了2024年良好
    的增长态势。
    车载CIS市场扩张提供增长动能，公司持续巩固技术优势。随着智能汽车的快速渗透，车载CIS市场正处于快速扩张期，根据Yole数据，全球车载CIS市场规模将从2023年的23.0亿美元增长至2029年的约31.6亿美元，复合增长率达5.4%。2025年上半年，公司紧抓汽车电动化、智能化的市场机遇，持续迭代技术工艺并积极提升产能，在车载CIS领域的规模和技术优势持续增强，为公司业绩增长提供了有力支撑。目前，公司正继续加强“苏州市产业技术研究院车规半导体产业技术研究所”的能力建设，围绕车规半导体先进封装技术、智能光学照明、功率半导体等方向，布局新工艺、新材料、新设备并构建产业生态链。
    WLCSP先进封装引领者，外延并购拓展能力圈。公司是全球将WLCSP专注应用于CIS等传感器领域的先行者与引领者，技术积累丰厚，具备8英寸、12英寸的晶圆级芯片尺寸封装技术与规模量产能力。此外，公司已并购荷兰Anteryon，拥有一站式的光学器件设计、研发与制造能力，并积极推进WLO在汽车智能投射领域的新产品开发与商业化应用；并购整合以色列VisIC，积极拓展车用高功率氮化镓技术。公司有望通过外延并购进一步打开技术边界，强化在车规领域的产业协同。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.91/5.34/6.42亿元，同比增速分别为54.50%/36.84%/20.15%，当前股价对应的PE分别为53.93/39.41/32.80倍。鉴于公司为WLCSP先进封装领域龙头，受益于车载CIS等应用市场的快速扩张，并持续推进技术迭代创新，维持“买入”评级。
    风险提示：行业波动风险；技术更迭不及预期；汇率波动风险；地缘政治冲突加剧。

广信科技（920037.BJ）2025H1归母净利润yoy+92%，在建产能稳步释放紧抓输变电设备市场战略机遇

2025H1归母净利润yoy+92%，在建产能稳步释放紧抓输变电设备市场战略机遇》研报附件原文摘录）
广信科技(920037)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收3.75亿元（yoy+45%）、归母净利润9649万元（yoy+92%）、扣非归母净利润9367万元（yoy+89%）；2025Q2实现营收2.00亿元（yoy+37%/qoq+14%）、归母净利润5276万元（yoy+69%/qoq+21%）、扣非归母净利润5241万元（yoy+68%/qoq+27%）。
    2025H1绝缘成型件营收占比进一步扩大，产品量价齐升态势有望延续。2025H1公司绝缘纤维材料、绝缘成型件分别实现营收2.23亿元（yoy+25%）、1.51亿元（yoy+89%），毛利率分别达36.4%（yoy+5.28pcts）、43.1%（yoy+8.54pcts），主要原因为下游需求持续旺盛，公司凭借产品质量优势、技术优势等实现量价齐升，同时公司的原材料价格未出现不利变化，公司的毛利率同比有所提升。2021年以来，绝缘纤维材料和绝缘纤维成型制品价格呈整体上涨趋势；根据公告，从公司与主要客户签订的框架合同中能看出，2025年单价同比均仍有不同程度的涨幅。我们认为，公司作为国内少数具备750kV
    及以上超/特高压等级绝缘纤维材料（含整体出线装置）产品生产能力的企业之一，且系行业内为数不多的产品覆盖所有电压等级的绝缘纤维材料生产厂商及绝缘方案提供商，未来产品量价齐升态势有望延续。
    下游输变电设备市场迎来战略机遇，在建产能稳步释放提升配套供给能力。随着国民经济的持续向好发展，中国电力需求呈现逐年攀升的态势。在此背景下，“双碳”目标的提出，不仅加速了新能源对传统石化能源的替代进程，也对电网的改建与升级提出了更高要求。与此同时，国家层面持续出台并落实一系列与输变电产业、新能源产业等相关的法律法规及扶持政策。这些政策为电气机械和器材制造业的健康发展营造了优良环境，提供了坚实的政策保障，更为公司下游输变电设备市场的拓展带来了重要的战略机遇期。在产能布局方面，截至2024年末，公司的整体产能约为5.2万吨。其中，绝缘纤维材料产能占据主导，约为4.5万吨；绝缘纤维成型制品产能约为7,000吨。值得关注的是，公司旗下广信新材料的《超/特高压绝缘制品智能化平台、研发检测中心及成果转化建设项目》进展顺利，预计于今年8月份进入试生产环节。该项目达产后，将为公司新增约30%的产能，显著提升公司的供给能力。我们认为，公司在建产能的稳步释放，将有效增强其在市场中的竞争力，有助于公司在下游市场需求快速增长的有利趋势下，抓住发展机遇，持续扩大业务规模，巩固并提升其市场地位。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为2.25、3.09和4.28亿元，对应PE为40.5、29.4、21.2倍。公司是专业从事绝缘纸板、绝缘成型件产品研发、生产和销售的高新技术企业，业务遍及国内外各大知名变压器厂商，主导和参与了多项产品国家标准的制定，在中国变压器绝缘材料行业中扮演着重要角色。在下游需求强劲增长背景下，我们看好公司产能扩张带来的发展潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：下游行业投资放缓风险、行业竞争加剧风险、主要原材料价格波动的风险。

25H1营收增长凸显经营韧性，静待外部扰动因素逐步消退

华利集团(300979)
    投资要点：
    公司25H1营收同比+10.36%，外部因素扰动下增长符合预期。公司发布2025中报，25H1实现营收126.61亿元，同比+10.36%，实现归母净利润16.71亿元，同比-11.06%，营收在去年高基数下仍保持稳健增长，主要系公司与Adidas等新品牌合作稳步推进及与On和NewBalance等品牌合作加密所致，公司前五大客户占比由24H1的76.61%降至25H1的71.88%，凸显在不确定市场下公司客户多元化为经营带来的韧性，而新厂产能爬坡及现有产能调配安排短期对公司毛利率造成一定影响。分红方面，公司于2025年8月20日审议通过了《关于2025年半年度利润分配的预案》，拟向全体股东每10股派发现金红利10元人民币（含税），预计2025上半年现金分红占同期归母净利润比例约70%，分红意愿较强。
    欧洲营收增长系该地区客户增长较好，产能扩张持续推进。分产品看，25H1运动休闲鞋实现营收113.36亿元，同比+10.78%，核心产品增长稳固；25H1户外鞋靴与运动凉鞋/拖鞋及其他两类产品营收同比变化较大系部分客户根据市场需求调整产品订单所致。分地区看，欧洲（客户总部所在地）地区营收同比+88.94%，或系新客户及部分表现较好客户总部均位于欧洲。从产能看，公司位于四川及印尼的新工厂开始投产，未来在印尼及越南仍有新厂预期，25H1产能利用率为95.78%。
    α与β共振推动公司订单增长，客户结构性变化驱动ASP上行。从订单量需求端看，公司未来订单增长主要来自：1）运动行业发展下的消费需求增长；2）增长势能较好的品牌订单需求增加；3）新品牌（Adidas）合作加深带来的需求释放。从订单量供给侧看，2024年公司有4家工厂开始投产（越南3家、印尼1家），且未来仍有新厂投产及筹建，产能扩张预期仍在。从ASP端看，公司客户结构性调整驱动代工鞋履产品ASP增加，有望助推业绩增长。
    盈利预测与评级：公司作为我国运动鞋履代工头部企业，凭借短期行业需求修复、中长期扩产以及客户结构变化驱动ASP提升带来量价双升预期，估值长期看具备提
    升空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.6/42.5/52.0亿元，同比分别-7.3%/+19.4%/+22.4%。考虑到公司规模化及全球化下盈利能力上乘、头部客户粘性强、具备新客户拓展能力且具备中长期量价双升逻辑，维持“买入”评级。
    风险提示。国际局势变动及国际贸易变动风险；劳动力成本提升风险；客户需求修复不达预期风险。

2025H1业绩承压，高速宽幅干法电极设备顺利交付绘制固态领域业务宏图

纳科诺尔(832522)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收4.73亿元、归母净利润5164万元、扣非归母净利润4943万元，经营活动产生的现金流量净额9341万元(yoy+16%)。2025Q2实现营收2.40亿元(qoq+3%)、归母净利润2064万元、扣非归母净利润1981万元。受到行业需求等影响，2025H1业绩承压，归母净利润下滑幅度高于营收。2025年6月，公司成功入选北证专精特新成份股名单，成为北京证券交易所首批同时具有北证专精特新成份股与北证50成份股身份的“双指数股”。
    2025H1主业收入受行业短期供求错配影响而下滑，在手订单20亿元有望驱动后续业绩修复。
    2025H1智能辊压设备收入达4.0亿元，受行业产能短期供求错配影响，部分电池生产企业扩产步伐受到不同程度的影响，电池设备需求及验收节奏有所承压；此外，上半年公司境内、境外收入均有所收缩。截至2025H1期末，公司在手订单20.10亿元。据SNEResearch数据，2025年1-6月全球动力电池使用量为504.4GWh，同比增长37.3%；据国家能源局数据，2025年1-6月中国风电光伏新增装机容量263.6GW，同比增长105.4%。我们认为，公司通过加大国内市场开拓力度，加快海外市场拓展步伐，加速技术成果转化和产品迭代升级，有望持续推进降本增效、提升公司盈利能力，从而实现公司稳定可持续发展。
    清研纳科自主研发的高速宽幅干法电极设备顺利交付，助力固态电池产业落地提速。2025H1公司在干法电极与固态电池领域持续发力，积极与科研院所及客户开展技术交流与合作，掌握了干法电极、锂带压延、电解质成膜、转印等设备制造的多项技术，同时加快等静压设备的研发及验证工作。根据电池中国网信息，2025年7月24日，由清研电子、清研纳科（公司联营企业）自主研发的高速宽幅（固态）干法电极设备顺利交付至国内头部主机厂，这是国内首台高速宽幅干法电极成膜复合设备，标志着在固态电池前沿制造技术领域实现关键突破，进一步验证了干法电极设备的技术成熟度与产业化适配能力。清研纳科此次交付的高速宽幅(固态)干法电极设备幅宽800mm，速度最高50m/min，具备无溶剂、低能耗、高效率的优势，支持对压力、温度、速度等关键参数进行精细化控制，实现从粉体到电极片的一站式绿色制造。我们认为，随着固态电池等新型电池的快速发展，有望为公司带来新的增长机遇。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.70/2.06/2.50亿元，当前股价对应的PE分别为54.9/45.5/37.5倍。公司在保持和巩固现有锂电池生产设备国内市场领先地位的同时，积极寻求多领域拓展，看好公司研发固态电池等新品类设备实现后续增量释放，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、核心人员流失风险、技术研发及产品开发风险。

Q2利润高增，持续看好潮宏基品牌势能

潮宏基(002345)
    投资要点：
    潮宏基2025Q2利润端高增。根据潮宏基公告，2025H1公司实现收入41.02亿元，同比增长19.54%；实现归母净利润3.31亿元，同比增长44.34%。2025Q2公司实现收入18.50亿元，同比增长13.13%，归母净利润1.42亿元，同比增长44.29%。
    分产品看，传统黄金产品及时尚珠宝产品保持高势能。2025H1公司时尚珠宝产品实现收入19.90亿元，同比增长20.33%；传统黄金产品实现收入18.31亿元，同比增长23.95%；皮具产品实现收入1.23亿元，同比下滑17.43%；代理品牌授权及加盟服务业务实现收入1.23亿元同比下滑0.45%。其中传统黄金产品毛利率较上年同期上涨3.01pct，毛利率的提升或由于金价上涨及一口价、高加工费的产品占比提升带动。
    加盟代理门店持续增长，积极探索国际市场。截至2025年6月底，潮宏基珠宝总店数达1540家，其中加盟店1340家，较年初净增72家。国内市场，通过加盟模式加速渠道拓展，不仅与华润万象、万达、龙湖、银泰、新城吾悦等连锁商业渠道建立了良好的战略合作关系，还成功进驻了SKP、恒隆、太古里、万象城、来福士等国内顶级商业体，成为各渠道珠宝品类布局的优选必备品牌之一。国际市场，公司持续深化东南亚市场战略布局，加速推进国际化进程。今年上半年，潮宏基珠宝成功进驻柬埔寨核心商圈，在金边永旺商场及西港Umall商场开设了2家门店，进一步完善海外零售网络。
    丰富产品线，持续深耕年轻客群，持续看好潮宏基品牌势能。潮宏基不断充实产品线，2025H1增加“东方美学”特色黄金产品线；巩固“串珠编绳”特色产品线；推出布丁狗、人鱼汉顿、线条小狗、黄油小熊四个IP授权系列产品。当前公司吸引并积累了超2000万会员，在品牌主力消费人群中，80后、90后及00后占比高达85%，其中95后和00后新生代用户占比提升明显，充分印证了旗下品牌在年轻市场中的强大吸引力与活力。持续看好公司凭借市场洞察力、优秀的设计能力、优质产品力带来公司同店持续增长及渠道持续扩张。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.72/5.57/6.52亿元，同比增速分别为143.96%/17.99%/16.92%，当前股价对应的PE分别为30.04/25.46/21.77倍。潮宏基定位东方时尚珠宝，打造年轻化的珠宝品牌，抓住当下年轻人的审美偏好，围绕“非遗”、“串珠”与“流行IP”三大差异化类别持续深耕，潮宏基品牌势能的持续释放有望打开公司业绩空间，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；公司经营管理风险；新品投入市场不及预期风险。

热电联产毛利稳增，期待煤炭贸易释放向上弹性

物产环能(603071)
    投资要点：
    事件：公司发布中报：2025上半年，公司实现营收184.22亿元，同比下滑7.56%；实现净利润3.85亿元，同比下降8.59%；实现归母净利润3.02亿元，同比下降15.96%。分板块看，煤炭贸易板块、热电联产板块、新能源板块分别实现净利润1.46亿元、2.47亿元、-0.08亿元。
    热电联产毛利规模稳增，毛利率同比提升5.48pct，我们认为主要受益于热电联产与煤炭贸易、压缩空气销售、固废处置等多业务间的协同效应。2025H1，公司热电联产板块实现营收14.47亿元，同比下降6.71%；实现毛利4.31亿元，同比增长14.32%，毛利率29.77%，同比增加5.48pct。业务数据方面，蒸汽销量425.95万吨，同比+0.24%；总供电量7.04亿千瓦时，同比-3.60%；销售压缩空气15.7亿
    m3，同比+11.57%；处置污泥42.43万吨，同比+9.69%。
    煤炭贸易业绩承压，销售量逆势增长；近期煤价有所回升，期待板块释放向上弹性。2025H1，公司煤炭贸易板块实现营收169.28亿元，同比下降25.52%；实现毛利6.03亿元，同比下降11.24%。报告期内实现煤炭销售量3190万吨，同比+14.13%；对应单吨毛利约18.9元/吨，较去年同期约24.3元/吨下降5.4元/吨。我们认为，在2025H1煤炭市场需求疲软形势下，公司煤炭销量逆市增长反映了公司供应链具备较强韧性。展望后市，若煤价延续近期回升态势，公司煤炭贸易业绩或具备一定弹性。
    南太湖科技热电资产收购成功推进，热电联产板块净利润规模有望扩大。公司于2025年7月公告拟收购南太湖科技（主业为热电联产），其2024年实现净利润1.3亿元。收购完成后，公司热电联产板块净利润有望扩大。
    新能源：聚焦开拓储能、光伏、风电等新能源业务，重点攻克熔盐储能示范应用、退役光伏资源回收、绿色甲醇制备及掺烧等工程技术瓶颈。其中，在新型储能方面，公司依托熔盐储能技术，稳步推进“基于混合储能的多能耦合智慧低碳供能示范项目”，项目建成后每年预计可消纳低谷绿电2.362亿度、供应高品质蒸汽25.4万吨。
    分红规划明确，看好公司配置价值。根据公司《未来三年(2024-2026年)现金分红回报规划》，在符合公告约定的前提条件下，2024-2026每年度拟分配的现金分红总额不低于扣非归母净利润的40%。2024年公司现金分红比例达到45.32%。随着公司热电资产规模的提升，公司现金创造能力及分红金额有望进一步提升。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.1/8.6/9.5亿元，同比增速分别为-3.57%/20.68%/9.96%，当前股价对应的PE分别为11/9/8倍。假设分红率维持45%，当前股价对应2025-2027年股息率分别为4.24%/5.12%/5.63%，维持“买入”评级。
    风险提示：收购进度不及预期，煤价下行风险，供热价格及电价风险。