收入维稳，杏仁成本下行释放红利

承德露露(000848)
    24年业绩分拆：2024年营业收入32.87亿元，同比+11.26%；归母净利6.66亿元，同比+4.41%。24Q4营业收入11.28亿元，同比+22.69%；归母净利2.47亿元，同比+26.95%。25Q1营业收入10.02亿元，同比-18.36%；归母净利2.15亿元，同比-12.53%。
    剔除春节错位影响，Q4+Q1收入21.3亿元、同比-0.8%，基本保持稳健。1、分业务看，24年杏仁露/果仁核桃/杏仁奶系列收入为31.9/0.8/0.1亿元，同比+11%/-2%/+249%，杏仁露销量33万吨，量+11.5%、吨价基本持平。
    2、分区域看，24年北部/中部/其他地区营业收入为29.9/1.9/1.1亿元，同比+12%/+9%/+3%，北部地区巩固强化、经销商净增56个。
    Q4+Q1归母净利同比+5%，杏仁成本改善，盈利增幅扩大。
    24年净利率同比-1.3pct至20.3%，其中，
    1）毛利率同比-0.5pct至40.9%，基本平稳。23年受天气影响、野山杏仁大幅减产，导致杏仁采购价自23Q4起上涨超30%；24年产量显著增加，24Q4起杏仁采购价格降幅超30%，全年平均采购成本同比略有下降。
    2）销售费率同比+1.1pct，系电商运营、新市场开发、新品上市等投入增加。
    3）管理费率同比+0.6pct，系股份支付费用增加。
    24Q4净利率+0.8pct，毛利率/销售/管理费率同比+2.1/-0.3pct/+0.9pct；25Q1净利率同比+1.4pct，毛利率/销售/管理费率同比+4.4/+2.2/+0.5pct，成本红利加快兑现。
    公司现金分红3.15亿，分红比例47%；24Q4公告拟回购不超过7.05亿（比例2.85-5.70%、用途为注销），红利价值有望显现。
    公司24年收入达成激励目标，扣非净利（剔除股份支付费用）达成区间值，最终解禁比例为96%。展望25年，公司积极布局草本养生饮系列新品，露露草本将借力承德露露“南拓”战略的资源优势，依托杭州生产基地辐射江浙沪皖等核心区域，覆盖更多消费场景；主业有望企稳，25H1杏仁成本红利或将继续体现。
    盈利预测：预计25-27年公司收入增速分别为5%/6%/4%（金额34.5/36.5/37.9亿元），归母净利润增速分别为7%/8%/6%（金额7.1/7.7/8.2亿元），对应PE分别为15X/14X/13X。维持“买入”评级。
    风险提示：新品开拓不及预期；市场竞争加剧；原材料成本上涨过快。

持续深入实施云改数转战略，经营业绩保持稳健

中国电信(601728)
    事件：公司发布2025年一季报，实现营收1345亿元，同比增长0.01%，服务收入为1247亿元，同比增长0.3%，较24Q4环比增长4.6%；归母净利润89亿元，同比增长3.1%。
    我们的点评如下：
    分业务来看：
    个人和家庭市场方面，中国电信坚持以客户为中心，积极把握数字技术驱动下的消费新趋势，加快移动网络向5G-A升级，不断推动连接、终端、应用、权益等融合要素升级，强化AI、卫星、量子等战新要素赋能个人及家庭端产品和服务，持续提升业务价值和客户感知。25Q1移动通信业务稳健发展，5G网络用户数达到2.7亿户，渗透率提升至62.0%，手机上网总流量同比增长14.2%，手机上网DOU达到20.4GB，同比增长9.1%。固网及智慧家庭业务保持良好增长，千兆宽带用户渗透率约30%，智慧家庭收入同比增长11.5%。
    战新业务方面，中国电信充分发挥云网融合优势，坚持网是基础、云为核心、安全为保障，把握人工智能发展方向，以科技创新推动产业创新和业务创新，战新业务持续规模拓展，不断深化外部赋能和内部应用，加快培育新的增长极，有效助力企业经营质效提升，着力塑造高质量发展新动能新优势。25Q1公司IDC收入达到95亿元，同比增长10.4%。智能收入同比增长151.6%，视联网收入同比增长58.4%，卫星通信收入同比增长37.2%，量子收入同比增长81.1%。
    高度重视股东回报，持续提高分红派息
    公司高度重视股东回报，24年度以现金方式分配的利润为本年度本公司股东应占利润的72%，24年全年派发股息为每股0.2598元（含税），全年派发股息总额同比增长11.4%。从2024年起三年内以现金方式分配的利润将逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，持续为股东创造更大价值。
    盈利预测与投资建议：公司坚持以客户为中心，加快云、AI、量子、卫星等新要素融入标准产品，持续提升产品能力、业务价值和服务水平，围绕CHBG融通场景加快平台内容填充和智能化升级，做大数字平台业务和基础连接规模，全方位推进服务型企业建设，看好公司未来发展。预计公司25-27年归母净利润为355.8/378.2/401.9亿元，维持“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、创新业务进展不及预期、成本增长超预期等

营收净利润实现良好增长，在手订单充裕未来增长动力强劲

威胜信息(688100)
    事件：公司发布2025年一季报，实现营收5.55亿元，同比增长23.96%，归母净利润1.39亿元，同比增长25.33%，扣非归母净利润1.37亿元，同比增长26.22%。
    国内国际市场协同发展，境外工厂实现投产
    25Q1国内市场实现营收4.55亿元，同比增长22.57%，国际市场实现营收9692万元，同比增长30.58%。4月10日，公司首家境外工厂在印尼投产，工厂具备全工序先进制造能力，电力AMI产品、智慧配电产品、智能水表、通信模块年产能能达到数百万台。未来，公司将充分发挥技术优势，持续加大投入，研发出更贴合市场需求、更具竞争力的产品与服务，满足东南亚地区多元化、个性化的需求，打造辐射东南亚的智慧能源产业高地。在手订单充裕国南网招标份额领先，经营质量优良
    公司25Q1新签订单7.77亿元，同比增长30.41%；在手订单充盈，截止3月底结余41.08亿元，同比增长17.86%；2024年公司在国家电网有限公司、中国南方电网有限责任公司总部用电信息采集类设备集中采购招标中，中标超7.7亿元，中标份额行业第一。经营质量表现优良，实现经营性净现金流7986万元，同比增长38.29%。
    产业融合AI技术，赋能新型能源体系建设
    威胜信息将新一代人工智能技术融合应用于新型电力系统建设，推动电力行业数智化转型，助力国家“双碳”目标实现。通过深入研究负荷预测、光伏发电功率预测及运行优化控制等前沿技术，提高用电需求和新能源的预测精度，支撑对海量广域发供用对象的智能协调控制；研究智能拓扑识别和接地故障保护等关键技术，提升配电网的运行效率与可靠性。在数智城市领域，威胜信息研发了AI边缘计算网关和智慧安防管理平台，显著提升了边缘计算与安全管理能力。同时，威胜信息作为电力行业人工智能联盟副理事长单位，积极推动人工智能技术在电力及新能源领域的应用，推动构建新型能源体系。2024年，威胜信息与由中央批准设立和管理的能源领域国家实验室开展“芯片+人工智能”合作，实施科研成果的产业化工作。推进电力数字化与智能化，为能源物联网发展注入新质生产力。
    盈利预测与投资建议：2025年国家电网投资预计将首次超过6500亿元，将聚焦优化主电网、补强配电网。南方电网将围绕数字电网建设实现固定资产投资1750亿元，均创历史新高。公司持续深化在数字电网、通信及芯片、城市智能体的产业发展布局，深挖智能配电、电网信息化、智慧能源业务的潜力，抢占虚拟电厂、新型储能等新风口，持续推进国内国际市场，未来有望持续受益。预计公司25-27年归母净利润为7.87/9.72/11.85亿元，对应PE分别为23/18/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新技术研发及新产品开发风险；市场竞争风险；海外业务发展不达预期；项目交付进度不及预期等

模制瓶增速趋缓，龙头优势仍稳固

山东药玻(600529)
    扣非净利高增领跑，收入韧性凸显结构优化
    公司发布24年年报，全年实现收入/归母净利润51.25/9.43亿元，同比+2.87%/+21.55%，全年实现扣非归母净利润9.04亿元，同比+21.86%。其中Q4单季度实现收入/归母净利润13.00/2.23亿元，同比-0.62%/+37.75%，扣非归母净利润2.15亿元，同比+41.89%。25Q1公司收入同比-1.97%达12.42亿元，归母净利润/扣非归母净利润分别达2.24/2.14亿元，同比分别+1.29%/+1.82%。
    主品量价韧性凸显，多元结构优化驱动盈利跃升
    分业务来看，24年公司模制瓶/棕瓶/安瓿/管制瓶/丁基胶塞/铝塑盖塑料瓶收入分别达23.5/11.6/0.7/2.1/2.9/0.6亿元，同比分别+3.9%/+3.5%/-6.0%/+5.0%/+11.9%/-0.6%，销量同比分别-0.4%/+4.8%/-14%/-1.9%/+8.9%/-12.0%达37.5万吨/10.6万吨/9.0亿支/8.0亿支/8.9亿支/3.3亿支，毛利率同比分别+4.1/+4.6/+4.9/-3.2/+10.9/+1.4pct达43.3%/28.4%/10.5%/-4.9%/35.5%/36.5%。
    毛利率同比改善叠加费控稳健，现金流提质增效驱动盈利优化
    24年公司整体毛利率31.72%，同比+3.69pct，其中Q4单季度整体毛利率30.62%，同比/环比分别+3.07/-0.96pct。24年期间费用率8.96%，同比+0.17pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.43/+0.44/+0.19/-0.03pct，最终实现净利率18.40%，同比+2.83pct。24年资产负债率21.03%，同比+1.88pct。24年经营性现金流净额11.65亿元，同比+1.17亿元，收现比同比+4.60pct达99.09%，付现比同比+8.16pct达80.58%。
    高分红+强成长预期，维持“买入”评级
    24年公司拟分配现金股利4.11亿元，分红率达43.63%。我们认为随着中硼硅渗透率持续提升，下游需求有望保持高景气，而纯碱价格下降、公司产品结构的调整亦有利于盈利能力进一步提升，继续看好公司成长性。下调公司25-27年归母净利润为11.5/13.5（前值12.7/15.0亿元）新增27年归母净利润15.7亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：成本波动；新产能投放及销售低于预期；外贸环境恶化等。

24年分红提升亮眼，25Q1连续两季度利润同比大增，新五年规划开启“双轮驱动”新征程

上峰水泥(000672)
    Q4归母净利同比+410%，业绩迎来拐点
    公司发布24年年报，全年实现收入/归母净利润54.48/6.27亿元，同比-14.83%/-15.70%，全年实现扣非归母净利润4.74亿元，同比-25.26%。其中Q4单季度实现收入/归母净利润16.33/2.23亿元，同比+7.44%/+409.84%，扣非归母净利润1.08亿元，同比+57.73%。25Q1实现收入同比+4.64%达9.51亿元，归母净利润/扣非归母净利润0.8/0.6亿元，同比分别+447.6%/+200.6%。
    建材收入下滑明显，新经济投资进入收获期
    主业来看，24年公司实现水泥及熟料收入同比-10.8%达47.64亿元，销量同比-3.3%达2075万吨，测算吨均价同比下降19元至230元，受煤炭成本下降以及公司成本控制较优影响，吨成本同比下降13元至175元，最终吨毛利同比下降5.8元至55元，测算吨净利同比下降3元达18元。两翼来看，24年公司骨料/环保处置业务有下滑，收入同比分别-35%/-39%达3.2/1.4亿元，毛利率同比分别-4.6/-18.3pct达66.2%/37.8%。新经济股权投资方面成效凸显，逐步进入收获期，晶合集成项目已完成并获得投资收益1.66亿元，光智科技公告拟并购先导电科，昂瑞微申报科创板上市获受理，中润光能申报港股上市获受理，上海超硅上市辅导通过验收，盛合晶微、芯耀辉进入申报上市辅导阶段，截至24年底已投资24个优质项目累计投资额超过17亿元。公司发布25-29年五年规划，未来系列新经济股权投资积累将助力公司提质转型面向新材料等第二成长曲线业务，“一主两翼”将深化调整为主业建材产业链与新经济投资链“双轮驱动”新格局。
    盈利能力稳中有降，现金流表现稳健
    24年公司整体毛利率26.16%，同比-1.58pct，其中，Q4单季度整体毛利率24.89%，同比/环比分别-2.72/-3.99pct。24年期间费用率15.90%，同比+0.81pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.23/-0.80/+0.00/+1.38pct，最终实现净利率10.87%，同比-0.10pct。24年资产负债率45.07%，同比-1.44pct，资本结构有所优化。24年经营性现金流净额同比-0.78亿元达10.39亿元，收现比同比+8.39pct达120.87%，付现比同比+4.36pct达120.29%。
    高股息叠加业绩增长，看好长期配置价值
    公司公告24年度利润分配方案将实施现金分红6亿元，每10股分红6.3元，分红率达95.73%，按此方案分红股息率约达7.46%（对应4月25日收盘价），看好公司投资价值。上调25-26年公司归母净利润分别为7.9/9.2亿元（前值7.8/8.8亿元），新增27年归母净利润预测至10.1亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：公司水泥产品售价不及预期、水泥需求不及预期、旺季涨价不
    及预期、煤炭成本上涨等。

C3丁辛醇提供增量，乙烷裂解利润坚挺

卫星化学(002648)
    1.2025年Q1归母净利润同比提高53.4%
    2025年一季度，卫星化学归母净利润为15.7亿，同比提高53.4%。我们认为主要是为乙烷裂解利润依旧坚挺及C3产业链同比去年Q1具有量增逻辑，比如80万吨/年丁辛醇项目。
    2.乙烷裂解利润继续维持领先
    根据我们计算，2025年Q1乙烷裂解、石脑油制乙烯与煤制烯烃的平均利润分别为2439、-7与1378元/吨。乙烷裂解利润依旧高于其他两条路径。截至2025年4月期间，美国乙烷价格持续下降，乙烷2025年4月18日价格从3月均价的29美分/加仑，跌至23美分/加仑，我们认为卫星后续乙烷裂解利润有望增厚。
    3.新项目于2025年年底落地，乙烷裂解产能或将翻倍
    公司新项目于2023年年底通过发改委审批，并且项目一阶段的二次环评已经于2024年5月22日挂政府官网。待公司项目投产之后，公司的乙烯产量或将从250万吨变为500万吨，C2产能或将翻倍。
    4.丙烯酸于25Q1利润或取得开门红
    2025年Q1，丙烯酸均价为8062元/吨，同比24年Q1的6300元/吨，同比提高1761.5元/吨。截至2025年4月18日，丙烯酸依旧维持7800元/吨的价格水平，我们认为25年公司C3业绩有望进一步增长。
    5.盈利预测
    维持公司2025/2026/2027年归母净利润75.3/95.3/116.1亿元，对应EPS为2.24/2.83/3.45元/股。
    风险提示：1）C2的三四期项目投产延后的风险；2）乙烯价格下行，导致乙烷裂解利润减少的风险；3）乙烷价格上涨，导致公司成本上行的风险。