23年报点评：负债端复苏但投资端拖累利润表现，经济假设调整提升报表信服力

中国人寿(601628)
    归母净利润环比有所改善，全年净利润受投资端拖累。2023A公司归母净利润211.1亿元，同比-34.2%；23Q4单季归母净利润49亿元，同比+408%，环比大幅增长（23Q3为0.5亿元）。投资收益大幅下滑是拖累公司23年全年业绩的主因，2023A公司净投资/总投资/综合投资收益率分别为3.77%/2.68%/3.23%，较2022年同期分别-23bp/-126bp/+131bp。
    个险银保双轮驱动，渠道延续高质量发展。公司NBV368.6亿，同比+11.9%，其中个险NBV346.5亿，同比+10.4%。首年期交保费1126亿元，同比+16.7%。个险方面，首年期交保费为918亿元，同比+12.6%；其中十年期及以上首年期交495亿元，同比+18.4%；十年期及以上占比53.92%，较去年同期+2.64Pct，长缴期业务占比提升带动业务结构持续改善，个险NBV Margin提升2.5Pct至29.9%。个险销售人力为63.4万人，较去年同期下降5.1%；销售队伍产能大幅提升，月人均首年期交保费同比+28.6%。
    银保方面，首年期交保费207亿元，同比+39.4%，5年期及以上首年期交保费达99亿元。银保渠道客户经理达2.3万人，季均实动人力同比提升8.5%。
    经济假设调整提升内含价值可信度，但NBV/EV水平有所下滑。23年年报对经济假设进行调整，其中投资回报率假设从5%下调0.5%至4.5%，贴现率从10%下调2%至8%。调整后2023年内含价值12606亿元，较2022年同期+5.6%（已追溯）。新假设/旧假设下23年EV分别为12606/12933亿元，使用新经济假设后，23年内含价值较旧假设-2.5%。新假设/旧假设下23年NBV分别为369/410亿，使用新经济假设后，23年NBV较旧假设-10%。经济假设调整后，EV和NBV的可信度提升，在投资收益率中枢下滑的背景中，新假设更具信服力。但由于存量与增量产品结构有所差异的原因，假设调整后NBV/EV水平有所下降。
    投资观点：23年全年受资本市场波动影响，净利润表现受到压制；我们认为负债端复苏迹象明显，且推动负债端增长的核心因素（需求侧低风险偏好）在24年并未发生变化，24年负债端增长可期；使用更稳妥和贴近现实的经济假设后，公司报表层面更具信服力，PEV估值存在上修空间。考虑到未来资本市场波动预期，我们下调2024-2026年公司归母净利润分别至233亿元、261亿元及318亿元，同比增速+10%、+12%、+22%（前次预估24-25年归母净利润为527亿元及585亿元），截止2023年3月28日公司2023PEV仅0.56x，处于历史估值较低位，看好24年负债端延续增势、资产端受益于资本市场回暖带来的资负共振投资机会，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策大幅调整；权益市场大幅波动；保单销售不如预期。

23Q4收入恢复增长，期待24年需求复苏及盈利改善

浙江自然(605080)
    公司发布2023年年报
    23Q4公司收入1.52亿元，同增6.7%；归母净利-0.03亿元，同减121.7%；扣非归母提升至0.04亿元，同增465.8%。
    23年全年收入8.23亿元，同减13.0%；归母净利1.31亿元，同减38.6%；扣非归母1.37亿元，同减33.1%。其中，非经常性损益-625万。
    23年公司收入受市场需求下滑影响，订单减少、延期发货、新产品开发需求延缓；此外海外子公司产能未完全释放，处于生产爬坡阶段，前期费用相对较高，导致净利润下降；23Q4收入端已恢复同比增长。
    气床收入下滑，箱包业务增长靓丽
    分品类，气床收入5.15亿元，同减25.2%，毛利率44.0%，同增2.3pct；箱包收入1.56亿元，同增22.5%，毛利率14.4%，同减6.2pct；枕头坐垫收入0.6亿元，同减19.3%，毛利率26.7%，同减1.9pct；其他收入0.9亿元。其中，箱包表现靓丽，主要系公司柬埔寨美御的保温硬箱在2023年开始批量出货，公司产品结构持续优化。
    分地区，国外地区收入6.50亿元，同减7.6%，毛利率35.6%，国内地区收入1.71亿元，同减29.2%，毛利率27.0%。
    盈利能力承压，期待24年业绩改善
    公司23年毛利率33.8%，同减2.8pct；净利率15.6%，同减6.5pct；23Q4毛利率30.8%，净利率-1.5%。
    费用方面，23年期间总费率12.7%，同增4.1pct。其中，销售费率2.4%，同增0.9pct；管理费率7.1%，同增1.9pct；财务费率-1.14%，同增0.6pct，研发费率4.3%，同增0.7pct。
    盈利能力下滑主要原因系产能未完全释放，此外募投项目推进、新产能建成爬坡影响；我们预计24年收入复苏、盈利有望改善。
    去库近尾声，品类扩张顺利，出口订单有望进一步恢复
    当前公司预计大部分客户去库存已近尾声，此外公司前几年布局的品类扩张业务开拓顺利，我们预计去库后销售收入及利润有望重拾增长，公司出口订单有望进一步恢复。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司主要从事充气床垫、户外箱包、头枕坐垫等户外运动用品的研发、设计、生产和销售。考虑到公司产能爬坡，同时考虑到23年业绩，我们调整盈利预测，预计公司24-26年收入分别为9.49/10.73/12.04亿元（24-25年前值分别为9.67/10.95亿元），归母净利分别为1.74/2.03/2.40亿元（24-25年前值分别为1.86/2.20亿元），EPS分别为1.23/1.43/1.70元/股，对应PE分别为15/13/11X。
    风险提示：客户集中度较高的风险，宏观经济和市场需求变动的风险，汇率波动的风险，原材料价格波动的风险等。

利润超预期，行业相对底部，工业气体龙头值得关注

杭氧股份(002430)
    2023年全年：1）实现营收133.09亿元，同比+3.95%；实现归母净利润12.16亿元，同比+0.48%；实现扣非归母净利润11.24亿元，同比-0.17%。2）全年毛利率22.91%，同比-2.58pct；归母净利润率9.14%，同比-0.32pct；扣非归母净利润率8.45%，同比-0.35pct。3）期间费用率为11.58%，同比+0.32pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.41%、5.99%、3.4%、0.77%，同比分别变动+0.27、+0.12、-0.21、+0.15pct。
    2023Q4单季度：1）实现营收35.29亿元，同比+16.19%，环比+5.77%；实现归母净利润3.65亿元，同比扭亏为盈，环比+11.84%；实现扣非归母净利润3.19亿元，同比扭亏为盈，环比+5.91%。2）Q4单季度毛利率19.16%，同比+5.47pct，环比-5.24pct；归母净利润率10.34%，同比+12.16pct，环比+0.56pct；扣非归母净利润率9.05%，同比+11.93pct，环比+0.01pct。
    分业务来看：1）空分设备：收入42.4亿元，同比增加5.7%，毛利率31.52%，同比+4.77pct。全年新签设备销售合同额达64.70亿元，其中，全年外贸合同额达9.08亿元，占比14.03%。2）气体销售：收入81.9亿元，同比增加2.3%，毛利率18.75%，同比-6.54pct。气体业务利润率有所下滑，主要系特种气体价格下降幅度较多。积极拓展投资模式和投资领域，公司全年新签山东杭氧、河南晋开、山西天泽等多个气体投资项目，制氧量（含氮气项目）45万Nm3/h，截至2023年末气体投资累计制氧量320万Nm3/h。2023年内公司新签印尼气体项目，迈出了气体产业国际化的第一步。
    上游设备龙头+中游气体龙头，全产业链优势明显，国产替代+产品结构升级+行业格局优化，长期成长逻辑坚实。
    1）全产业链优势明显。杭氧作为国内空分设备的龙头，市占率超过50%，依托空分装置优势，从上游设备制造向中游气体供应切入，在增量市场的市占率接近50%，全产业链优势明显。我国工业气体市场规模接近2000亿元，海外企业仍占有较大的存量市场份额；目前国内厂商在新增订单上占据明显优势，外资逐渐退出中国市场，国产替代空间较大。2）盈德杭氧两大巨头有望3年内迎来里程碑式整合，工业气体格局优化逻辑持续验证。从全球工业气体发展史来看，林德、法液空等巨头在收购兼并中不断扩大规模，市场由无序竞争逐渐向寡头垄断发展，竞争格局得到改善。盈德与杭氧作为国内工业气体的两大巨头企业，在设备制造与气体供应领域的优势互补，协同效应明显。在杭氧间接控股股东杭州资本的推动下，二者预计将在3年内完成整合，两大气体龙头的整合有望进一步扩大规模优势。
    盈利预测：公司2023年利润超过我们此前盈利预测，但考虑到国内经济复苏形势不确定性较强，保守起见，我们稍微下调了盈利预测，预计24-26年归母净利润14.5、16.8、19.4亿元（24-25年前值：15.5、19.7亿元），对应PE为19.31、16.70、14.51倍，维持“买入”评级。
    风险提示：气体价格波动、产能建设不达预期、并购进展不及预期

盈利能力持续改善，大幅上调分红

海尔智家(600690)
    事件：2023年公司实现营业收入2614.3亿元，同比+7.3%；归母净利润166.0亿元，同比+12.8%；扣非归母净利润158.2亿元，同比+13.3%。2023Q4公司实现营业收入627.7亿元，同比+6.8%；归母净利润34.5亿元，同比+13.2%；扣非归母净利润31.0亿元，同比+13.2%。公司拟每10股分配现金股利8.04元（含税），分配现金红利74.7亿元，分红比例45.02%，如加上23年公司A股/H股分别回购14.3亿元/2.0亿元港币，占公司净利润比例超54.7%。同时公司公布未来三年（24-26年）股东回报规划，24-26年现金分红比例较23年分红比例稳步提升，25-26年现金分红比例≥50%。
    23年公司营收同比+7.3%，进一步拆分：1）按分部：23年公司空调/冰冷/厨电/洗&干衣机/水家电/其他业务收入分别为461/819/417/615/153/967亿元，分别同比+13%/+5%/+7%/+6%/+9%/+6%。2）对外交易收入口径：23年公司中国/美国/欧洲/南亚/东南亚/中东非/日本市场收入分别同比+7%/+4%/+24%/+15%/+12%/-2%/+3%。
    数字化、结构优化带动盈利能力持续改善。公司23Q4毛利率同比+0.1pct至34.0%，延续同比修复态势。其中，国内市场受益于大宗价格同比下行、采购与研发端数字化变革、数字化产销协同体系构建、产品结构改善等，叠加高端升级效果继续兑现（卡萨帝2023年全年收入增长超过10%，零售额增幅14%），毛利率延续同比增长态势；海外市场持续优化产品结构、提升产能利用率助力毛利率修复。费用端，公司23Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为18.8%/5.3%/3.5%/1.0%，分别同比-0.1/-0.0/-0.0/+0.3pct，财务费用率同比提升系受海外加息影响增加利息支出（23年利息费用达21.1亿元，同比+11.2亿元），若剔除此影响，公司实际经营业绩增速表现将好于表观。最终，公司23Q4实现归母净利率5.5%，同比+0.3pct。
    投资建议：海尔作为全球性家电领军品牌，国内坚持数字化转型、品牌高端化布局，海外实现产品结构优化、供应链及生产效率提升。短期维度，国内经营效率提升、品牌升级成效凸显，海外需求修复有望带动盈利能力修复，业绩增长富有韧性，23年员工持股计划同步考核扣非归母净利率、ROE强化增长信心；中长期维度，公司不断通过补全核心模块制造能力以提升零部件自主比例，海外新业务开发、产能扩张同步推进，有望不断提升全球综合竞争力。预计24-26年归母净利润189/214/241亿元，对应23-25年PE12.5x/11.1x/9.8x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；海外品牌和品类拓展不及预期。

盈利改善兑现，蓄水池大幅提升

美的集团(000333)
    事件：2023年公司实现营业收入3720.4亿元，同比+8.2%；归母净利润337.2亿元，同比+14.1%；扣非归母净利润329.7亿元，同比+15.3%。其中，23Q4公司实现营业收入809.3亿元，同比+10.0%；归母净利润60.0亿元，同比+18.1%；扣非归母净利润61.3亿元，同比+35.0%。分红方面，公司拟向全体股东每10股派发现金30元（含税），合计现金分红总额为208亿元，约占2023年度归母净利润比率为61.57%。
    家电龙头稳健增长，ToB业务延续高增。公司23年营收实现8%增长，进一步拆分：1）To C业务，消费电器收入1347亿元，同比+8%（其中H1/H2分别+3%/+12%），毛利率33.0%，同比+2.8pcts；暖通空调收入1611亿元，同比+7%（其中H1/H2分别+10%/+3%），毛利率25.6%，同比+2.7pcts。2）ToB业务，23年公司新能源及工业技术/机器人与自动化/智能建筑科技收入分别约279/311/259亿元，同比增长29%/12%/14%。
    蓄水池扩容明显，利于提升业绩稳定性。截至23年末，公司其他流动负债/合同负债分别约713/418亿元，较22年同期分别+23%/+49%；2023年美的经营活动现金流突破579亿元，同比+67.1%。公司23年蓄水池同比明显扩容，且现金流表现优异，利于提升后续业绩稳定性。
    成本效率优势凸显，盈利能力改善持续兑现。公司23Q4主营毛利率28.8%，同比+2.2pcts，受益于公司持续整合全球资源、推动技术创新并构建研发规模优势，毛利率延续同比大幅提升态势。费用端，公司23Q4销售/管理/研发/财务费用分别为11.8%/5.1%/5.6%/-2.0%，同比+1.6/+0.3/+0.6/-0.2pcts。最终，公司23Q4达成归母净利率7.4%，同比+0.5pct。
    投资建议：美的集团在白电业务上龙头优势明显，各业务条线发展逻辑清晰：1）家电业务，国内发力COLMO+东芝双高端品牌优化盈利，海外维持OEM优势并大力建设自有品牌销售网点；2）T0B业务启动第二引擎，各业务逐步突破并强化跨产品事业部横向协同，有望伴随规模扩张并逐步优化盈利能力。公司持续打磨ToC+ToB领域核心竞争力，蓄力长远发展。预计24-26年归母净利润374/411/450亿元，对应PE12.0x/11.0x/10.0x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；海外品牌和品类拓展不及预期。

23年报点评：23年完美收官，未来增势强劲

劲仔食品(003000)
    事件：
    公司2023全年实现营收20.65亿元（yoy+41.26%），实现归母净利润2.10亿元（yoy+68.17%），实现扣非归母净利润1.86亿元（yoy+64.49%）。单季度来看，2023Q4公司实现营收5.72亿元，（yoy+26.51%），实现归母净利润0.76亿元（yoy+122.61%），实现扣非归母净利润0.77亿元（yoy+153.92%）。公司拟每10股派发现金红利3元（含税）。
    我们的分析和判断：
    1、产品端：深化实施“大单品”发展战略、小鱼+鹌鹑蛋构筑核心产品矩阵
    23年公司鱼制品实现营收12.91亿元，同比+25.87%；禽类制品实现营收4.52亿元，同比+147.56%；豆制品实现营收2.17亿元，同比+18.68%；蔬菜制品实现营收0.72亿元，同比+88.24%。24年，公司核心单品小鱼干有望继续凭借“大包装+散称”战略，推动产品进入线下高势能渠道，同时，公司陆续开发专业散称经销商，推动散称产品铺市，提高客单价，填补渠道空白；第二增长曲线鹌鹑蛋23年收入超3亿，24年专注产品创新与品牌化发展，朝第二个“十亿级单品”目标迈进。
    2、渠道端：线下空白渠道持续拓展、线上抖音放量实现品牌&销量双重提升
    23年公司线上实现营收4.16亿元，同比+34.76%，线下实现营收16.49亿元，同比+43%；经销模式实现营收16.66亿元，同比+35.98%；直营模式实现营收3.99亿元，同比+68.52%。2023年，公司在线下重点实行“大包装+散称”双翼发展战略，帮助公司不断填补空白渠道和终端网点；同时针对新兴的量贩渠道，公司实现了较快的增长（yoy+150%以上），但我们认为仍有进场sku提升，门店数扩张带来的公司渠道收入提升空间。线上业务营收同比维持前期的快速增长，尤其是抖音等新媒体渠道（yoy+140%以上），抖音渠道的快速发展帮助公司实现品牌和销量的双重提升。
    3、投资建议：
    我们预计，随着公司核心单品小鱼稳步增长，高成长性鹌鹑蛋品类提增速，渠道端，凭借线下空白终端的不断覆盖，线上新媒体渠道收入持续放量，公司未来三年业绩有望维持较快增长，26年有望实现收入再倍增！我们预计24-26年公司营收为27.2/34.5/42.6亿元，yoy+32%/27%/23%；归母净利润为2.8/3.6/4.6亿元，yoy+33%/31%/28%；对应PE分别为23X/18X/14X，维持“买入”评级，重点推荐！
    风险提示：测算主观性相关风险，市场竞争加剧风险，新产品推广不确定性风险。

23年业绩高增长，品类扩张打开长期发展空间

伯特利(603596)
    盈利能力持续提升，客户订单释放助力公司业绩高增
    2024年3月27日，公司发布2023年年报，2023年公司实现营收74.74亿元，同比+34.93%；归母净利润8.91亿元，同比+27.59%，略低于业绩预增公告中值（此前归母净利润预告区间为8.81-9.57亿元，同比+26.09%～+37.02%）。23Q4公司营收达23.68亿元，同比+27.68%/环比+17.78%；23Q4公司归母净利润达2.97亿元，同比大增34.46%，环比+23.95%。从盈利能力看，公司23Q4毛利率达23.09%，同比-0.25pct/环比+0.49pct；23Q4净利率达12.78%，同比+0.83pct/环比+0.61pct。23Q4公司销售费用/管理费用/财务费用率分别达1.19%/1.83%/-0.44%，同比+0.32pct/-0.13pct/+0.18pct，研发费用率达6.05%，同比-1.09pct。公司持续加大产能建设支撑业务订单，据公司公告，公司墨西哥生产基地于2021年动工，年产能400万件轻量化零部件产品的一期项目已于2023年三季度末投产，结合订单情况，公司拟加大墨西哥生产基地产能的二期项目扩建工作，公司全球市占率有望进一步提升。
    产品品类加速扩张，公司长期成长空间可期
    从业务拆分来看，2023年度公司1）机械制动产品：营收达33.68亿元，同比+26.55%，占公司营收45.06%，毛利率达21.22%，同比-0.82pct；其中盘式制动器销量284.77万套，销量同比+26.55%，轻量化制动零部件销量1019.05万件，销量同比+31.32%，公司基础业务仍处于高速增长阶段；2）智能电控产品：营收达32.96亿元，同比+38.81%，占公司营收44.10%，毛利率达20.14%，同比+0.11pct，智能电控产品销量达372.28万套，同比+48.93%，公司新产品稳步推进，其中WCBS完成系统架构、技术途径的策划；WCBS1.5技术平台完成设计、开发及性能测试，；前湿后干技术方案获得客户认可；固定钳完成开发和投产；四轮EHC产品及大缸径EPB完成开发及投产；EMB开发项目获得客户好评，随着公司新产品的逐步量产，公司智能电控产品单价及毛利率有望进一步提升；3）机械转向产品：营收达4.83亿元，占公司营收6.47%，毛利率达13.67%，同比+4.19pct，机械转向产品销量233.25万套，单价达207元/套；4）其他产品：营收达0.74亿元，同比+45.23%，毛利率达20.24%，同比+3.01pct。
    投资建议：随着公司的线控制动及EPB等智能电控产品快速放量，我们坚定看好公司中长期的发展。考虑到整车价格战的潜在影响，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测为11.55、14.94、19.43亿元（此前24-25年归母净利润预测为12.5416.17亿元），对应当前股价PE分别为21、16、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国内整车消费需求不及预期、海外需求复苏不及预期、空悬和传感器业务增速不及预期等。

江西基建提振需求，“水泥+”发展战略持续推进

万年青(000789)
    公司23年全年实现归母净利润2.29亿元，同比下滑41.17%
    公司发布23年年报，全年实现收入/归母净利润81.90/2.29亿元，同比-27.40%/-41.17%，全年实现扣非归母净利润1.82亿元，同比-49.08%，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。其中Q4单季度实现收入/归母净利润22.05/-0.80亿元，同比下滑23.84%/同比+0.99亿元，扣非归母净利润-1.02亿元，同比+0.71亿元。
    水泥量升价跌拖累收入，江西基建投资景气度仍较高
    公司销售市场以江西为主，近五年江西收入占总收入比例始终高达90%左右。23年江西地区基建投资同比增长19.1%，其中道路运输/水利环境投资分别增长38.9%/14.3%，为江西水泥需求提供支撑，但受地产拖累，江西水泥产量同比下降8.02%。公司水泥销量实现逆势增长1%达2136.89万吨，市占率预计进一步提升。但受价格下滑影响，水泥业务收入为52.2亿元，同比下滑17%，我们测算水泥吨均价/吨成本分别为244/210元，同比分别下滑12/0元，吨毛利同比下滑12元达34元/吨，毛利率同比-4pct至14%。江西省在“十四五”发展规划中提出综合交通规划建设总投资6000亿元，较“十三五”实际投资额增长34%，浙赣粤大运河、江西省水网建设重点工程乐平水利枢纽等重点工程项目有望进一步提高提振区域需求。
    23年毛利率小幅提升，成本优势有望持续强化
    23年公司整体毛利率18.43%，同比+0.95pct，主要系毛利率较高的混凝土、骨料业务占比提升所致，其中，Q4单季度整体毛利率16.35%，同比/环比分别+0.77/+1.46pct。23年期间费用率10.61%，同比+1.26pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.46/+0.40/+0.23/+0.16pct，最终实现净利率3.85%，同比-1.33pct。公司积极发展现代物流产业，且通过加强与大型煤企合作、开拓新的采购渠道和资源、精细化生产控制等方式降低能源成本，同时积极布局光伏发电项目，23年底光伏总装机容量达到21.3MW，全年光伏发电1621万度，有望持续强化成本优势。
    “水泥+”发展战略持续推进，维持“增持”评级
    23年公司累计现金分红0.72亿元，分红率达31%，对应当前股息率1.43%。我们继续看好江西区域基建需求景气度，公司始终坚持“水泥+”发展战略，立足于水泥主业的同时积极延伸上下游产业链，拥有商品混凝土产能2,365万方/年，骨料产能1,500万吨/年，有望为公司创造新的利润增长点。考虑到23年业绩下滑较多，Q4利润转负，承压较大，下调公司24-25年归母净利润预测至3.19/3.71亿元（前值7.73/8.98亿元），预计26年归母净利润达4.18亿元。参考可比公司，给予公司24年18倍PE，目标价7.20元，维持“增持”评级。
    风险提示：公司销量不及预期、水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

盈利能力稳步提升，新业务拓展持续发力

华设集团(603018)
    整体经营稳健，深耕主业多元发展
    公司发布23年报，23年实现营业收入53.53亿元，同比-8.32%，实现归母净利润6.98亿元，同比+2.08%。整体经营稳健。单季度来看，23Q4单季度公司收入、归母净利润分别为21.61、3.47亿元，同比分别-15.44%、+3.33%。23年公司深耕主业多元发展，在数字化、低碳环保等业务方向持续拓展深化，同时公司承担了国内多个民航机场改扩建工程，在低空经济业务方面具备先发优势。23年公司现金分红2.1亿元，分红比例为30.4%，对应3月27日收盘的股息率为3.9%。
    检测及数字智慧业务快速成长，AI及低空经济持续赋能
    23年公司传统业务勘察设计/规划研究/综合检测/EPC及项目全过程管理分别实现营收31.7/4.8/5.2/3.2亿元，同比分别-14.7%/+7.7%/+32.3%/-4.7%，毛利率分别为42.2%/49.5%/30.3%/17.3%，同比分别+1.7/+5.5/-2.1/-0.8pct，检测业务实现快速增长，规划研究业务毛利率显著改善，同时低毛利的EPC业务进一步缩减。新兴业务中，数字智慧/低碳环保业务分别实现营收3.9/4.2亿元，同比分别+17.8%/-22.3%。毛利率分别为47.8%/22.3%，同比分别+7.6/+2.4pct，毛利率显著改善，或反映公司项目质量有所提升。此外公司持续发力AI，子公司狄诺尼发布了最新软件产品AIRoad2.0、VRRoad2.0、EICAD5.0，23年狄诺尼新签订单同比增长约70%，营业收入同比增长超过100%。低空经济方面，依托公司行业智库（北京民航院）+规划设计产业策划（公司本部）+行业运用（中设航空），形成了从行业规划、标准政策研究，到通用航空及配套设施设计咨询，再到综合管控平台建设及无人机行业落地运用的低空经济业务格局。
    盈利能力明显改善，现金流仍保持较好水平
    23年公司综合毛利率为39.0%，同比+2.1pct，期间费用率为18.4%，同比-0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/8.5%/4.7%/0.2%，同比分别+0.5/-0.6/-0.7/+0.3pct，23年资产及信用减值损失合计2.92亿元，同比多损失0.38亿元，综合影响下净利率同比+1.18pct至13.3%，盈利能力持续增强。23年公司CFO净额为4.99亿元，同比+0.1亿元。收现比同比+5.56pct至93.48%，付现比同比+6.91pct至61.59%。
    看好中长期业绩稳定性，维持“买入”评级
    考虑到公司业绩不及我们此前预期，我们下调公司24-25年归母净利润的预测至7.5、8.1亿元并新增26年预测8.6亿元（24-25年前值为9.0/10.6亿元），同比分别+8.0%、+7.8%、+5.7%，维持“买入”评级。
    风险提示：数字化转型不及预期，订单结转速度不及预期，市场开拓不及预期，项目毛利率不及预期，人效提升不及预期。

基础建材业绩有所承压，看好数字物流及协同发展

宁夏建材(600449)
    亿元，同比+0.21亿元。
    基础建材业绩承压，数字物流收入持续增长
    公司23年水泥及熟料实现销售收入33.57亿元，同比下滑19.1%，销量1310万吨，同比下降9.7%，吨均价同比下滑30元达256元/吨。受原燃料价格下降影响，吨成本同比减少11元达212元/吨，最终实现吨毛利44元，同比下降18.7元/吨，毛利率同比-4.7pct达17.2%。公司23年骨料/混凝土销量分别为498万吨/117万方，同比-8.7%/-24.8%，计划24年实现水泥熟料/骨料/混凝土销量1117/385万吨/124万方，基础建材业务收入38亿元。公司23年数字物流业务收入65.4亿元，同比+82.5%，其中运输服务63.4亿（其中为中国建材集团所属企业提供的运输服务业务收入占比为69.52%，其他外部企业为30.48%），增值服务收入1.95亿，数字物流业务毛利率0.38%，其中运输服务/增值服务业务毛利率分别为0.3%/4.2%。截至23年末，公司数据中心项目一期工程已完工投用，“我找车”平台累计注册车辆154.2万辆，同比+32.2万辆，我们认为业务体量规模不断壮大，未来利润贡献有望逐步兑现。
    重组交易有望继续推进，数字化协同发展可期
    23年公司整体毛利率6.97%，同比-6.20pct，其中，Q4单季度整体毛利率2.97%，同比/环比分别-3.59/-6.01pct。23年期间费用率3.64%，同比-0.15pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.03/-0.31/+0.12/+0.006pct，最终实现净利率3.15%，同比-3.53pct，当前盈利仍承压。前期公司公告拟换股吸收合并中建信息，我们预计若交易顺利进行，双方有望充分发挥各自业务的协同效应，形成相互促进、资源共享的良性互动，继续看好“新宁夏”转型发展。
    分红率保持高水平，维持“买入”评级
    23年公司累计分红1.2亿元，分红率高达40%，对应当前股息率约1.53%，公司亦公告《未来三年（24-26年）股东回报规划》，规划提出最近三年以现金方式累计分配的利润应不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十，分红率有望维持高水平。考虑到23年业绩下滑，下调公司24-25年归母净利润预测至3.59/4.14亿元（前值5.16/5.90亿元），预计26年归母净利润达4.72亿元。参考可比公司，给予公司24年1.3倍PB，目标价20.2元，维持“买入”评级。
    风险提示：重组交易推进不及预期、水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

年报点评报告：经营数据表现强劲，龙头优势显著

宁德时代(300750)
    公司2023年利润增速大于营收增速，经营性现金流量净额表现强劲。
    23年：实现收入4009亿元，YOY+22%，归母净利润441亿元，YOY+44%，扣非净利润401亿元，YOY+42%，毛利率22.9%，YOY+2.7pct，净利率11.7%，YOY+1.5pct，经营性活动现金流量净额928亿元，YOY+52%。？23Q4：实现收入1062元，YOY-10%，QOQ+1%，归母净利润130亿元，YOY-1%，QOQ+24%，扣非净利润131亿元，YOY+8%，QOQ+39%，毛利率25.7%，YOY+3.1pct，QOQ+3.2pct，净利率13.4%，YOY+1.7pct，QOQ+2.9pct，经营性活动现金流量净额402亿元，YOY+14%，QOQ+158%。
    我们对公司23年利润拆分如下：预计经营性利润434亿元（净利润+减值-其他收益-投资净收益）。
    我们预计动力电池贡献利润约300亿元。动力销量321G，YOY+33%，单价0.89元/wh，YOY-3%，毛利率22.3%，YOY+5.1pct，单wh毛利2毛，同比提升3分。我们预计单wh净利在9分到1毛钱（净利率10-11%）。
    我们预计储能电池贡献利润66亿元。储能销量69G，YOY+47%，单价0.87元/wh，毛利率23.8%，YOY+6.8pct，单wh毛利2毛1，同比提升5分。我们预计单wh净利在9分到1毛钱（净利率11%）。
    公司23年电池产销比明显提升，我们认为这说明材料产业链去库效应明显。23年宁德电池销量增速35%，产量增速19.7%，产销比从22年的89%提升至100%。
    公司23年销售费用率提升明显，我们预计系销售返利所致。23年销售费用率在4.5%（金额在180亿元），同比提升1.1pct，销售费用中售后综合服务费达149亿元，YOY+74%。
    公司23年分红221亿元，股息率达2.8%。向全体股东每10股派发年度现金和特别现金分红50.28元（含税）。
    投资建议：考虑到电池价格下降超预期、电动车增速放缓超预期，我们下调盈利预测，预计公司24-26年实现归母净利润450、550、668亿元（24-25年上次预期620、780亿元），维持“买入”评级
    风险提示：电动车销量不及预期、竞争格局变化超预期、原材料价格变动超预期，国际局势变化超预期

年报点评报告：净利润大幅增长，BIPV业务助推打造第二成长曲线

江河集团(601886)
    亿元，同比+18.8%，归母净利润为2.7亿，同比+567.4%。
    BIPV订单高增长，看好公司国际化业务拓展
    分业务来看，23年建筑装饰业务实现收入199亿元，同比+16.5%，医疗健康业务收入10.5亿，同比+9.5%，建筑装业务实现较快增长。从新签订单来看，建筑装饰业务新签订单258.4亿元，同比+9.7%，幕墙系统中标额约171.8亿元，同比+21%，室内装饰及设计业务新签订单86.6亿元，同比-7.43%，幕墙订单高增长凸显龙头效应，截至23年末公司在手订单334亿元，为当期收入的1.6倍。同时公司23年累计承接BIPV订单约13.7亿元，同比+60.4%，实现收入7.04亿，同比+309%。湖北浠水BIPV光伏定制化组件柔性生产基地于23年6月份投产，随着BIPV渗透率提升有望助推第二增长曲线。从区域分布来看，公司境内、港澳台及海外分别实现营收158.7、50.9亿，同比+12.3%、+30.0%，其中海外市场营收同比+115.1%，公司成立海外事业部，持续拓展东南亚市场，为澳洲、美洲、中东等地提供幕墙、异型组件的设计及产品出口业务，国际化业务迎来新发展。
    盈利能力改善明显，现金流大幅好转
    从毛利率情况来看，建筑装饰、医疗健康业务毛利率分别为16.6%、27.9%，分别同比+0.47pct、+2.11pct，公司综合毛利率为17.2%，同比+0.49pct。费用率同比下滑1.29pct至10.38%，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.28%、5.45%、2.96%、0.7%，分别同比变动-0.01pct、-1.07pct、+0.05pct、-0.26pct，成本管控及费用摊薄效果显著。资产及信用减值为4.1亿元，同比减少0.61亿元，综合来看净利率为3.55%，同比提升0.5pct，盈利能力明显改善。现金流来看，公司23年CFO净额为8.61亿元，同比多流入10.14亿元，经营现金流净额大幅好转，收付现比分别为100.27%、100.07%，分别同比-2.65pct、-7.63pct，总资产周转率为0.75，同比提升0.1次。
    看好公司BIPV第二成长曲线，维持“买入”评级
    2023年公司现金分红金额占归母净利润的33.73%，对应股息率为3.3%。我们看好公司异型组件的放量以及幕墙出口业务的稳步增长，预计公司24-26年归母净利润为8.1、9.7、11.7亿元，考虑到可比公司24年平均PE为13倍，我们认可给予公司24年12倍PE，对应目标价8.56元，维持“买入”评级。
    风险提示：新业务拓展不及预期，海外经营风险，地产下行压力较大。

涨价逻辑开始兑现，公司业绩再创历史新高

中海油服(601808)
    中海油服2023业绩再创历史新高
    2023年公司营收达441亿元，同比+23.7%，归母净利润为30.1亿元，同比+27.8%。业绩符合预期并且创历史新高。
    钻井服务板块：涨价逻辑开始兑现
    半潜式平台使用率大幅抬升。2023年作业天数为17726天，同比+6%；其中自升式平台同比+1.7%，半潜式钻井平台同比+24.8%。2023年公司自升式、半潜式钻井平台可用天使用率分别85.9%、83%，较2022年同期分别减少2.3pct、增加15.4pct。其中自升式平台使用率主要受跨国拖航和海外客户验船待命影响同比下降，若剔除该因素影响，2023自升式平台使用率为89.2%，同比增加1pct。
    新签订单高日费开始兑现。2023年自升式平台日费7.4万美金/天，同比+7.2%；半潜式平台日费13.3万美金/天，同比+16.7%。其中2023年下半年自升式日费同比+18%（主要受益于中东7条自升式平台涨价）、半潜式日费同比+27%，我们判断除了受益于挪威新签订单的涨价外，不排除国内平台已出现涨价的可能性。
    随着海上钻井平台供需越发紧张，我们预计后续钻井平台的日费和使用率或持续提升。
    油田技术服务板块：保持高成长性，业绩增速亮眼
    2023年油田技术服务收入257.6亿元，同比+31.4%。公司以市场需求为导向，注重技术自主研发，自主研发的璇玑高端钻井技术装备实现海上规模化应用，累计作业1700井次，进尺超160万米，一次入井成功率达95.11%。
    盈利预测与投资评级：原预测2024/2025年公司归母净利润41/50亿。由于油服行业景气度持续，新签订单日费持续提高，调整2024-2026年归母净利润为41/59/66亿元，A股对应PE19.5/13.5/12.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示：中海油资本开支不及预期的风险；国际油价大跌影响油公司资本开支意愿的风险；海外订单拓展或作业进展不及预期。

国内航发与国际业务双轮驱动，23年业绩稳步增长

航发控制(000738)
    事件：公司发布2023年年度报告以及2024关联交易预告。
    航发主业务稳步增长，国际合作加速发展
    营收端：公司2023年实现营收53.24亿元，同比+7.74%；实现归母净利润7.27亿元，同比+5.55%；实现扣非归母净利润6.88亿元，同比+14.40%。分产品看，航空发动机及燃气轮机控制系统实现收入46.94亿元，占比88.17%，同比+10.06%；国际合作业务收入3.49亿元，占比6.56%，同比+47.04%；控制系统技术衍生产品收入2.81亿元，占比5.27%，同比-36.10%，公司营收增长主要系航空发动机及燃气轮机控制系统批产产品及国际合作订单及交付增加。利润表端：毛利率27.46%，同比-0.30pcts；净利率13.71%，同比-0.30pcts；主营业务中发动机控制系统及部件毛利率28.59%，同比+0.48pcts，国际合作业务毛利率17.37%，同比-0.40pcts；非航民品及其他毛利率21.23%，同比-8.60pcts。费用端：2023年期间费用率10.95%，同比-1.25pcts，环比-0.34pcts。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.19%，8.24%，3.23%，-1.71%，同比+0.18，-0.21，-0.51，-0.71pcts，环比+0.52，+0.06，+0.06，-0.98pcts。利息支出减少584万，利息收入增加5020万，汇兑收益减少1272万。年度总研发费用持续增加，主要是国拨投入增加，其中自筹研发投入减少。资产负债表端：应收账款15.57亿元，占总资产9.87%，较年初+2.63pcts，主要系客户欠款增加；存货14.46亿元，占比9.17%，较年初+0.10pcts，主要系生产任务增加；合同负债3.92亿元，占比2.48%，较年初-1.47pcts，主要系产品交付确认收入。我们认为：公司作为国内主要航空发动机控制系统研制生产企业，聚焦航发主业，同时加强国际合作，实现了2023年实现营收与业绩稳步增长。展望2024年，行业层面“两机”赛道持续景气，国际民航市场呈复苏趋势；公司层面经营管理提质增效，对内提升核心能力对外开放协作，公司业务发展向好。
    2023年关联交易完成度较高，2024预计关联交易金额持续提升
    2023年实际关联交易金额42.93亿元，与预计金额仅相差5.76%，关联交易完成度较高。2024年关联交易总金额预计不超过47.98亿元，较2023年实际关联交易金额增长11.78%，其中，采购材料、销售商品、提供劳务、接受劳务分别为1.50，45.50，0.28，0.70亿元，较23年实际金额分别增长18.52%，10.27%，264.11%，119.09%。我们认为：公司预计2024关联交易金额持续增长，或对公司24年生产经营情况起到一定指引作用，预计公司未来业绩增长趋势较为明显。
    盈利预测与评级：公司是航发产业链中游控制系统核心供应商，赛道卡位优势明显，下游航发前端与后端需求两旺，同时公司募投项目陆续投产，业务有望迎来快速发展。考虑公司2024经营目标与国内外航发航空产业情况，我们预计公司2024-2026年的预测归母净利润分别为8.36、10.05、12.23亿元（24-25前值为9.76、12.66亿元），对应PE分别为27.08、22.54、18.51X，维持“买入”评级。
    风险提示：募投项目进度不及预期风险；产品价格波动风险；军品业务波动的风险；外部国际局势变化风险。

年报点评报告：业绩或迎来向上拐点，降本增效打开成长空间

坚朗五金(002791)
    业绩迎来向上拐点，新场景销售持续发力
    公司发布23年报，23年实现营业收入78.02亿元，同比+2.0%，实现归母净利润3.24亿元，同比+393.89%，符合此前业绩预告披露的预期。单季度来看，23Q4单季度收入、归母净利润分别为22.53、1.8亿元，同比分别+0.6%、+193.6%，业绩已呈现逐季改善的态势。展望24年，我们认为公司持续推动品类扩充和渠道下沉，开拓学校、医院等市场来获取增量，经营质量有望改善。若后续地产景气度回升，公司业绩有望持续超预期。
    门窗五金毛利率明显改善，其他建筑五金产品持续放量
    分业务看，23年公司核心单品门窗五金实现营收35.9亿元，同比+0.9%，毛利率同比+3.95pct至40.4%，盈利能力明显改善。此外传统的门窗配套件/点支承玻璃幕墙构配件/门控五金/不锈钢护栏构配件分别实现营收6.2/4.0/4.1/2.0亿元，同比分别-3.6%/-8.9%/+6.4%/-17.1%，毛利率分别为18.3%/28.1%/38.6%/22.3%，同比分别+3.7/+1.8/+1.7/+2.0pct。家居类产品/其他建筑五金营收13.9/11.3亿元，同比+1.4%/+20.3%，毛利率同比分别-1.8/+1.8pct至29.8%/19.0%。带动全年综合毛利率提升2.06pct至32.3%。
    原材料价格持续下降，或驱动盈利能力持续改善
    从原材料角度，以我们跟踪的锌合金/铝合金/不锈钢价格为例，23Q4同比分别-13.3%/-2.0%/-18.4%，环比分别+1.2%/+0.8%/-6.7%，我们判断原材料价格下降或驱动四季度盈利能力同比转好。24Q1上述原材料价格同比分别-9.7%/+0.7%/-17.5%，我们判断在原材料成本持续下降情况下，毛利率仍有较大的改善空间。23年期间费用率同比-0.98pct至25.15%，销售/管理/财务/研发费用率同比分别-0.6/+0.004/+0.02/-0.4pct，综合影响下净利率同比+3.35pct至4.49%。
    打造数字化线上平台，渠道持续发力
    渠道方面，截至23年公司国内外销售网络点1000余个，销售团队6000余人，同时在线上及数字化方向持续发力，针对B端客户开发了“坚朗云采”平台，并针对C端用户打造了全新的泛家居线上平台“家优美物”等。子公司方面，坚宜佳/海贝斯/精密制造23年营收分别为2.8/3.6/4.5亿元，同比分别-9.8%/-7.0%/+27.5%，净利润分别为0.05/0.6/0.6亿元，同比分别扭亏为盈/-36%/+37%。
    期待边际改善，维持“买入”评级
    考虑到公司23年业绩不及我们此前预期，我们小幅下调公司24-25年归母净利润的预测至4.3、5.2亿元并新增26年预测6.4亿元（24-25年前值为4.5/5.2亿元），同比分别+31.9%、+22.4%、+21.5%，维持“买入”评级。
    风险提示：渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，地产链景气度下行超预期。

业绩稳步增长，看好后续收入结转速度加快

安徽建工(600502)
    业绩稳步增长，订单充裕或提供较好的增长基础
    公司发布23年报，23年实现营业收入912.44亿元，同比+13.88%，实现归母净利润15.53亿元，同比+12.57%。单季度来看，23Q4单季度收入、归母净利润分别为313.14、4.9亿元，同比分别+19.49%、+8.68%。公司传统主业整体经营稳健，23年公司新签订单金额同比+14%，在手订单充裕或给后续业绩增长提供较好支撑。作为建筑+地产公司，也有望受益于城中村改造提速。新业务方面，公司在装配式建筑、检测、水电站投资运营方面持续发力，带动整体盈利能力改善。当前PE/PB分位数处于近五年以来8.2%、23.5%的历史相对低位，23年现金分红金额4.46亿元，分红比例为28.73%，对应3月26日收盘的股息率为5.25%，若按我们预测的利润水平及30%分红比例计算，24-26年股息率有望达6.4%、7.4%、8.4%，建议关注中长期投资价值。
    传统主业稳步增长，新业务整合持续发力
    分业务看：1）建筑业务：23年公司房建/基建业务分别实现营收320、396亿元，同比分别+27.2%、+8.1%。订单方面，23年公司新签房建/基建订单529、982亿元，同比分别+6.3%、+18.3%。
    2）地产开发：23年公司商品房销售实现收入71.5亿元，同比-5.79%，23年实现签约销售面积62.58万平米，签约销售金额55.01亿元。新增土储面积329亩，期末土储面积约380亩。
    3）新业务：23年其他业务实现营收98.7亿元，同比+12.9%。23年公司水力发电业务实现营收1.56亿元、利润总额0.54亿元，水电权益装机规模18.81万KW，“自投自建”的六安智能钢构基地分布式光伏装机4.96MW。同时公司强化内部资源整合，23年新组建建筑工业化集团和智能钢构集团，营收分别为10.1、6.1亿元，利润总额分别为1.0、0.4亿元。
    盈利能力小幅改善，费用控制能力较好
    23年公司毛利率为12.4%，同比+0.77pct，其中房建、基建、商品房销售、其他业务毛利率分别为9.68%、9.79%、8.0%、14.8%，同比分别+2.49、+0.15、-5.48、-0.81pct。23年期间费用率同比-0.01pct至7.02%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/2.5%/2.0%/2.3%，同比分别+0.01/-0.03/+0.18/-0.17pct，23年公司资产及信用减值损失为21.87亿元，同比多损失10.78亿元，综合影响下净利率同比-0.03pct至2.26%。
    看好中长期投资价值，维持“买入”评级
    我们预计公司24-25年归母净利润为18.1、20.9亿元并新增26年预测23.9亿元（24-25年前值为18.0/20.8亿元），同比分别+16.4%、+15.5%、+14.1%，维持“买入”评级。
    风险提示：省内投资增速不及预期，地产景气度超预期下行，新业务拓展进度不及预期，宏观经济风险和政策风险。

煤电盈利改善空间仍存，新能源装机加速扩张

华能国际(600011)
    事件：公司发布2023年年报。公司2023年实现营收2544亿元，同比增长3.11%；实现归母净利润84.46亿元，同比扭亏为盈。
    点评：
    量升价稳叠加成本下行，公司煤电扭亏为盈
    收入端，2023年公司煤机上网电价为491.76元/兆瓦时，同比基本持平；煤机利用小时4388小时，同比增加160小时，带动煤机发电量同比增长3.32%至4010亿千瓦时。成本端，2023年公司煤炭采购均价（包括运输成本、其他税费）同比降低115.78元/吨；境内火电厂售电单位燃料成本为326.43元/兆瓦时，同比下降12.38%。综合来看，公司全年煤机实现税前利润为4.33亿元，同比扭亏为盈。海外方面，2023年公司新加坡业务实现税前利润43.55亿元，同比增加24.77亿元。
    加快绿电低碳转型，风光贡献税前利润80亿
    公司充分发挥“两个联营”优势，加快绿色低碳转型步伐，2023年公司新增并网风电可控装机容量2GW，太阳能6.8GW。截至2023年末，公司风电装机容量为15.5GW，太阳能发电13.1GW。2023年公司风电税前利润为59.13亿元，同比减少3.22亿元，主要系受风电的平价项目增加、承担的电力系统调峰调频等市场运营成本增加等因素影响，风电电价同比下降。公司太阳能装机快速增长，2023年实现税前利润为20.44亿元，同比增加8.96亿元。
    火电盈利能力或将持续改善，新能源业绩贡献有望加速提升
    煤电调整为两部制电价，价格机制逐步完善，从2024年来看我们预计多数省份年度长协电价有望维持较高上浮比例，成本端，煤价仍有望处于较低水平。综合来看，公司火电盈利能力仍有望进一步改善。同时，公司加速风光建设，预计2024年风光资本支出达649亿元，较2023年增长32%，新能源对业绩的贡献有望进一步提升。此外，公司拟每股派发现金红利0.20元人民币（含税），2023年公司现金分红比例为57.14%。
    投资建议：
    考虑到公司全年业绩以及煤价、电价变动情况，下调2024-2025年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为140、166、193亿元（2024-2025年前值为174.7、191.6亿元），对应PE10.4、8.8、7.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济大幅下行的风险、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、行业竞争过于激烈的风险、补贴持续拖欠的风险等

23年化妆品营收yoy+ 22.2%，地产剥离实现公司转型，看好公司未来稳步发展

福瑞达(600223)
    事件：公司发布2023年报，全年营收45.79亿元，yoy-64.65%，主要系房地产业务剥离；归母净利3.03亿元，yoy+567.44%，业绩端高于预告上限；化妆品+医药等业务实现2.31亿元利润，同增12.9%，利润率或在9%左右；房地产业务及资产剥离影响归属于上市公司股东的净利润7397.09万元，扣非归母净利1.39亿元，yoy+137.40%；23Q4营收11.84亿元，yoy-73.22%，主要系地产剥离影响；归母净利0.65亿元。
    收入端，分业务看，①化妆品23年营收24.16亿元，yoy+22.17%，23Q4营收7.6亿，yoy+41.1%。2023年颐莲营收8.57亿元，同增20.35%，瑷尔博士营收13.48亿元，同增27.33%。公司营销体系持续优化，品牌发展战略由“4+N”升级为“5+N”，优化产品结构，助力销售增长；②医药营收5.20亿元，同增1.61%，完成18款新品上市，搭建药品CDMO平台，引进合作项目8项。③原料及衍生产品、添加剂业务营收3.51亿元，同增23.16%；口服美容产品销售起量，同增3倍。
    成本端，分业务看，23化妆品毛利率62.13%，yoy+1.16pct，主要系高毛利率爆款产品销售增加及各环节协同下成本控制提升；原料及衍生产品、添加剂毛利率32.31%，yoy-1.76pct，主要系竞争加剧，价格承受下行压力；医药板块毛利率53.39%，yoy+0.39pct。
    投资建议：长期来看，以业务转型为契机，公司“1234”创新战略呈现出可持续性发展韧劲：①化妆品“5+N”品牌战略构筑多品牌矩阵壁垒，夯实核心热销单品&优化渠道布局；②医美：推出新品牌珂谧，将专注轻医美围术期，创造第二生长曲线；③医药&原料：医药整合资源打造专科领域组合包，持续拓展销售渠道；原料推进国内外原料药注册项目，同时积极开发新原料&加强原料协同。看好公司在持续聚焦和发展下迈向大健康产业综合运营商领先者！预计24-26年归母净利润3.7/4.7/5.5亿元，对应25/20/17xPE，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、经营不及预期风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险

光伏多线切割机市占率大幅提升，SiC切磨抛设备有望受益于SiC 8英寸扩产和国产替代

宇晶股份(002943)
    事件：宇晶股份发布2023年年报，公司实现营业收入13.04亿元，yoy+62.19%，实现归母净利润1.13亿元，yoy+16.19%，实现扣非归母净利润1.01亿元，yoy+110.38%。拟向全体股东每10股派发现金红利4.00元(含税)，以资本公积金向全体股东每10股转增3.00股。
    点评：光伏多线切割机市占率大幅提升，SiC切磨抛设备有望受益于SiC8英寸扩产和国产替代。2023年公司实现营收13.04亿，分产品来看，高精密数控切磨抛设备/自产金刚石线/热场系统系列产品/设备改造及服务/硅片代加工/其他分别实现收入7.99/1.43/0.59/0.06/2.56/0.4亿元，yoy+57.28%/-8.81%/-36.16%/+18.98%//+63.21%，高精密数控切磨抛设备/自产金刚石线/热场系统系列产品/硅片代加工毛利率分别为33.2%/35.14%/5.47%/11.8%，yoy+2.78pct/-4.42pct/-17.25pct/。分下游看，1）光伏行业：2023年新推出的多线切割机产品具有自动化程度高、满足行业细线化需求、产品性能稳定性高等领先优势，获得了下游客户的高度认可，使得多线切割机产品订单大幅增长；金刚线和硅片处于产能爬坡阶段，Q4价格下跌至非理性区间导致未达预期盈利目标；2）半导体行业：新开发的应用于半导体行业的8″碳化硅材料的多线切割机和双面抛光机等超精密切、磨、抛设备已到达同类进口设备水平，具备了替代国外进口设备的能力。2023年已取得较多的订单，获得了客户和市场认可。公司6-8″碳化硅材料切、磨、抛设备已实现批量销售，随着下游客户对8英寸碳化硅衬底材料需求的增加，有望获得更多的订单，为公司业务增长与利润增长提供了新的增长点。截至2023年年报，公司合同负债金额为2.76亿元，环比持平。
    公司拟向全体股东每10股派发现金红利4.00元(含税)，拟派发现金红利6277万元（占2023年归母净利润比重为56%），以资本公积金向全体股东每10股转增3.00股，持续回馈股东。看好公司在切磨抛装备领域的行业竞争力和SiC领域行业拓展：
    超25年行业打磨沉淀，切磨抛装备小巨人持续开拓。宇晶股份成立于1998年，2018年上市，主要产品及服务为高硬脆材料切、磨、抛设备、高硬脆材料切割耗材、硅片及切片加工服务、热场系统系列产品、光伏电站五大类，产品主要服务于光伏、半导体和消费电子等行业。
    国内稀缺8英寸SiC切磨抛装备供应商，有望受益于国内8英寸SiC扩产。SiC具备优秀物理特性，有望对于第一代/第二代半导体实现一定程度替代。受益于汽车中SiC渗透率提升和工业应用，Yole预计2028年SiC功率器件市场规模接近90亿美元，主要下游应用结构为汽车和工业应用，占比分别为74%和14%。国内SiC厂商积极扩产、SiC6英寸向8英寸转移带动SiC加工设备需求，公司为国内稀缺8英寸SiC切磨抛装备供应商，战略合作伙伴包括南砂晶圆、山东大学、中电化合物、东尼电子、合盛硅业、中电二所、三安光电，有望受益于国内8英寸碳化硅扩产和国产设备替代。
    投资建议：维持24/25年营收和净利润预期，预计公司24/25/26年营收为21.29/25.74/31.14亿元，归母净利润为2.4/3.2/3.9亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：光伏行业景气度不及预期、SiC应用渗透率不及预期、客户导入进展不及预期、订单收入确认不及预期风险、股价波动较大风险

年报点评报告：关注海外建材销售业务的成长空间

科达制造(600499)
    碳酸锂价格波动导致业绩承压，出海有望成为核心看点
    公司发布23年报，23年实现营业收入96.96亿元，同比-13.10%，实现归母净利润20.92亿元，同比-50.79%。受碳酸锂价格波动影响，公司参股蓝科锂业贡献的归母净利润为12.94亿元，同比-62.5%，导致业绩明显承压。23年公司海外业务展现经营韧性，营收占比约60%，往后来看，我们认为“出海”或为公司业务的核心看点。一方面，我们判断高毛利率、高成长的海外建材销售业务或逐步成为公司业绩增长和估值催化的核心变量；另一方面，传统建材机械主业出海也有望带动盈利能力逐步改善。
    产能释放有望支撑海外建材销售业务收入增长
    分业务看，23年公司建材机械、海外建材销售、锂电材料分别实现营收44.8、36.6、7.4亿元，同比分别-20.2%、+11.6%、-38.9%，受全球经济放缓及国内房地产市场下行影响，建材机械业务有所承压，而产能释放支撑海外建材销售业务收入保持较好增长。截至23年末，公司与战略合作伙伴已在非洲布局6个生产基地，已建成17条建筑陶瓷产线及1条洁具产线，2023年建筑陶瓷产量超1.5亿平米，销量1.42亿平米，同比分别+22%、+18%，加纳洁具项目自23年5月投产后累计产量已突破47万件。目前公司海外建材业务已规划5年内实现百亿营收的目标，现有全部在建项目达产后，预计公司将形成年产超2亿平米建筑陶瓷、260万件洁具及40万吨建筑玻璃的产能。
    盈利能力有所承压，现金流及资产负债结构仍有改善空间
    23年公司毛利率为29.2%，同比-0.2%，其中建材机械、海外建材销售、锂电材料毛利率分别为28.4%、35.7%、9.2%，同比分别+2.38、-7.63、-7.3pct，一方面国际贸易恢复及本土其他产能释放，导致部分区域结构性竞争加剧，致使海外建材业务毛利率有所下滑；另一方面外币加息导致非洲当地货币汇率大幅波动、及公司中长期外币贷款增加，引发较大汇兑损失。23年销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.03、+1.63、+0.09、+2.15pct，综合影响下净利率为26.9%，同比-19.73%。23年公司CFO净额为7.31亿元，同比-2.67亿元，资产负债率42.01%，同比+5.04%。
    看好海外建材销售业务的成长性，维持“买入”评级
    考虑到公司23年受汇率波动、蓝科锂业投资收益减少等因素影响导致盈利能力承压，但海外建材销售业务仍保持了较好的增长，有望持续受益于非洲建材市场需求扩容。我们下调公司24-25年归母净利润的预测至19.6、20.8亿元并新增26年预测24.3亿元（24-25年前值为21.4/24.1亿元），同比分别-6.3%、+6.4%、+16.6%，维持“买入”评级。
    风险提示：海外竞争加剧，汇兑风险，碳酸锂价格大幅波动，地缘政治风险，产能扩张进度不及预期。

23年报点评：持续践行高端性价比战略，24年期待重回百亿

三只松鼠(300783)
    事件：公司发布2023年年度报告，全年实现收入71.15亿元（yoy-2.45%），实现归母净利润2.20亿元（yoy+69.85%），实现扣非归母净利润1.02亿元（yoy+148.72%）。单季度来看，23Q4公司收入端增速超预期，达到25.32亿元（yoy+29.18%），实现归母净利润0.50亿元（yoy+39.73%），实现扣非归母净利润0.16亿元（yoy+34.95%）。
    我们的分析和判断：
    1、产品端：坚果产品为核心，持续大单品打造，构筑完备产品矩阵2023年，公司以坚果品类为深耕焦点，力推零食大单品，构筑坚实“全品类”发展基本盘。公司2023年实现坚果品类收入38.12亿元（yoy-7.18%），烘焙品类10.86亿元（yoy-4.28%），肉制品品类6亿元（yoy-13.86%），果干品类3.5亿元（yoy+3.48%），综合品类10.90亿元（yoy+24.92%），整体来看，公司进一步稳固了坚果品类在细分市场的领先地位，同时聚焦零食大单品的改造和升级，充分挖掘新兴渠道和新兴品类的平衡，通过全链路优化等方式，成功打造了一批大单品。
    2、渠道端：积极拥抱新兴渠道，灵活调整传统渠道，构建“全渠道”经营能力
    公司2023年实现线上收入49.51亿元（yoy+3.4%），线下收入21.63亿元（yoy-13.63%）。线上渠道中，公司在天猫平台实现收入17.38亿元（yoy-12.22%），京东平台实现收入11.97亿元（yoy-30.53%），抖音实现收入12.04亿元（yoy+118.51%）。在短视频领域，公司已成功构建了一个完善的电商闭环矩阵，涵盖了达人分销、自直播和商城三大核心领域的经营能力。在综合电商领域，通过积极调整品类结构和优化损益模型，公司实现了连续两个季度的逆势增长。在分销领域，公司不仅构建了三节礼品渠道矩阵，还逐步拓展日销品的区域分销网络，现已覆盖超过十万个优质有效终端。在自有品牌社区零食店领域，公司初步形成了成熟的单店经营模式，并正持续优化以提升运营效率。
    3、投资建议：我们预计，随着公司继续以“高端性价比”为主旨战略，以“一品一链”为核心，做强一批大单品；以“抖+N”协同为核心，做强全渠道，公司各品类产品销售有望维持年货节的高增态势，助力公司营收重回百亿。考虑到公司未来收入端有望实现快速增长，我们预计公司24-26年归母净利润为3.7/4.7/5.6亿元（前值为24-25年2.8/3.5亿元），对应目前PE分别为24X/19X/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、渠道改革进展不及预期风险、行业竞争加剧风险。

23年报点评：经营逐季好转，期待24年重回增长轨道

妙可蓝多(600882)
    事件：公司2024年3月26日发布2023年报，全年实现营收40.49亿元（yoy-16.16%），实现归母净利润0.63亿元（yoy-53.90%），实现扣非归母净利润0.07亿元（yoy-89.63%）。单季度来看，2023Q4公司实现营收9.74亿元（yoy-2.65%），实现归母净利润0.30亿元（yoy+588.4%），实现扣非归母净利润0.09亿元（yoy+142.28%）。
    我们的分析和判断：
    1、收入端：收入略有下滑，仍稳居行业龙头地位
    分品类看，公司即食营养系列实现收入19.02亿元，同比-23.93%，其中常温奶酪棒受益渠道拓展以及场景破圈实现逆势上涨。家庭餐桌系列实现收入3.48亿元，同比-36.10%，较上年同期高基数影响下回落；餐饮工业系列实现收入8.88亿元，同比+7.61%；贸易业务实现收入5.67亿元，同比-5.44%。23年公司紧密围绕“产品引领、品牌占位、渠道精耕、管理升级”四大核心策略发展，虽受市场环境
    影响营收下滑，但根据凯度消费者指数家庭样组，公司奶酪市场占
    有率进一步提升，稳居行业第一。
    2、利润端：受原材料市场及汇率双重波动影响承压
    单季度来看，2023Q4公司实现归母净利润0.30亿元，去年同期-0.08亿元，实现扣非归母净利润0.09亿元，去年同期-0.21亿元。利润率层面，公司全年实现归母净利率1.57%，同比-1.24pct；2023Q4实现归母净利率3.04%，同比+3.86pct。受汇率波动及公司原辅材料成本上涨的双重影响，家庭餐桌和餐饮工业系列产品毛利率均有所下降，但整体毛利率下滑幅度保持在可控的范围。
    3、投资建议：面对复杂多变的外部挑战，在产品端，公司持续开发新品类，致力于拓宽奶酪的应用场景，以探寻新的增长点。在渠道端，公司不断深化渠道布局，提升渠道运营能力，以确保产品能够更好地触达消费者。我们预计，随着公司继续专注于奶酪业务，并持续保持并扩大其市场优势，叠加原材料压力逐步缓解所带来的成本改善，公司业绩有望实现逐季恢复的表现。我们预计公司24-26年归母净利润为1.7/2.6/3.2亿元，对应目前PE分别为42X/27X/22X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、渠道改革进展不及预期风险、行
    业竞争加剧风险。

盈利能力明显改善，携手中材水泥海外高成长可期

中材国际(600970)
    境外新签订单保持较快增长，重视工程、运维、装备“三业协同”
    分业务来看，23年工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务分别实现267、72、106亿元，分别同比+7.6%、+2.0%、+13.8%，生产运营服务业务保持较快增长，其中矿山运维营收65亿，同比+22.5%，水泥及其他运维营收41亿，同比+2.5%，截至23年末，在执行矿山运维服务项目281个，完成供矿量同比+25%，在执行水泥运维服务生产线56条，年提供产能超过1亿吨，同比增长23%。年内完成合肥院重组加快工程业务与装备业务协同，公司十类核心主机装备自给率超过60%。分区域来看，23年境内/境外营收分别为255、201亿元，分别同比+2.0%、+14.4%。23年新签合同总额616亿元，同比+18%，工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务新签订单分别为391、74、136亿元，分别同比+21%、+14%、+14%，其中矿山运维和水泥运维新签订单分别同比+7%、+61%，境内/境外新签订单283、333亿元，分别同比-8%、+55%。我们认为公司增资中材水泥或有望充分受益于集团国际化战略，海外业务有望保持高增长。
    毛利率、净利率改善明显，现金流表现优异
    毛利率改善明显，23年工程技术服务/高端装备制造/生产运营服务业务毛利率分别为15.7%、25.5%、21.8%，分别同比+3.47pct、+1.38pct、-0.91pct，综合毛利率为19.4%，同比+2.09pct。期间费用率小幅上行1.11pct至10.52%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.01pct、-0.18pct、+0.51pct、+0.79pct，其中财务费用为2.5亿，较去年增加4.2亿主要系于尼日利亚奈拉贬值产生汇兑损失。资产及信用减值为4.9亿元，减值影响同比增加3.45亿元，占收入的比重提升至1.1%。综合来看，净利率6.96%，同比提升0.95pct。23年CFO净额为35.36亿元，同比多流入26.2亿，主要系公司加强合同结算，积极督促项目回款，收/付现比分别变动-2.16pct/-7.3pct。
    高分红积极回馈投资者，海外拓展有望加快，维持“买入”评级
    公司工程、运维、装备业务协同性强，新签订单保持较快增长，公告承诺40%的高分红比例积极回馈投资者，增资中材水泥有望加速海外拓展步伐，略微提升公司盈利预测，预计24-26年归母净利为32.8、37.9、43.8亿元（前值24/25年为29.0、33.6亿元），参考可比公司24年14倍的平均PE，认可给予公司24年12倍PE，对应目标价为14.9元，维持“买入”评级。风险提示：海外经营风险，运维及装备业务增长不及预期、订单转化不及预期。

年报点评报告：业绩基本符合预期，再创历史佳绩

中国石油(601857)
    2023年归母净利润1611亿，再创佳绩
    中国石油2023年度归母净利润1611亿，同比+8.3%，再创新高；分红806亿，分红比例50%，基本符合我们预期。
    上游板块
    2023年原油产量同比+3.4%，可销售天然气产量同比+5.5%。2023年实现油价77美金/桶，比Brent折价5美金/桶，实现油价同比-17美金/桶情况下，单位利润仅下降2.7美金/桶，或得益于主动降本。
    炼化板块
    2023年原油加工量1.89亿吨，同比+15%，成品油产量同比+16%。2023年炼油单位利润3.7美金/桶加工量，化工单位炼油利润扭亏为盈约0.1美金/桶加工量，好于同行主要原因可能是管道俄油采购成本低。
    天然气销售板块
    2023年天然气销售国内销量+6.1%，板块利润为430亿元，同比+232%，主要是海外天然气价格下降，进口成本降低。
    一次性因素影响
    2023年计提减值290亿，比2022的372亿有所减少，但相较历史仍是较大的减值体量。23年缴纳矿业权出让收益237亿。
    现金分红
    2023年公司资本支出2753亿元，2024年计划支出2580亿元。2023年经营现金流净额高达4566亿，扣除资本开支粗算自由现金流1813亿，带来了账面现金的进一步增加，以及长期借款的进一步下降，为未来分红积蓄能量。
    盈利预测与投资评级：原预测2024-2025归母净利润1836/1888亿元，由于气价下降，现调整2024-2026年归母净利润为1703/1793/1901亿元，对应PE10/9.4/8.9倍，A股分红收益率为5.0%/5.3%/5.6%,H股分红收益率为7.4%/7.8%/8.2%，维持“买入”评级。
    风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险。

大宗周期复苏，经营策略转向，公司盈利有望修复

厦门象屿(600057)
    出售部分农产品资产，经营策略或转向
    公司公告，公司控股子公司富锦农产拟将持有的部分资产（包括建筑物、设备、土地使用权）转让给公司控股股东象屿集团控股子公司富锦生化，转让价格预计为7,365.34万元，交易对价较账面净值增值率为7.71%。
    23年上半年，公司主营农产品供应链的子公司象屿农产实现净利润-7.13亿元，农产品供应链业务亏损严重，主要系谷物原粮供应链由于采购季节集中，销售分批进行，存在采销节奏不匹配的行业特性，毛利及毛利率对价格波动敏感度较高，继而象屿农产主要经营谷物玉米的价格下跌导致业务亏损严重。本次资产出售能有效盘活公司闲置资产，我们认为也一定程度上彰显公司在农产品业务的经营策略转向，以高周转的模式减少库存农产品，减少大宗商品价格下行风险，更加追求经营稳健性。
    大宗商品价格上涨，公司有望实现盈利修复
    原材料供应链公司把大宗商品货值计入营收，收入与商品价格相关性较高；利润端，随着综合服务能力的提升、深入产业链运营，供应链业务利润在价格上升周期或出现更大的弹性。2022年以来，中美库存周期下行1.5年左右，库存同比增速均处于历史相对低位。23年7-8月库存领先指标PPI同比跌幅收窄，23年8月中国库存同比增速回升，我们预计中国有望迎来库存上行周期；23年下半年以来，南华工业品指数已止跌回升，2024-2025年公司有望实现盈利修复。
    行业出清，厦门象屿市场份额有望提升
    一方面，大宗商品价格波动下，小规模民营企业可能收缩规模、甚至退出。回顾2012年钢贸危机，全国的钢贸商数量从2012年的20万家缩减至2015年初10万家左右。2023年以来大宗商品价格波动下行，同样又有一大批钢贸企业进入破产清算阶段，中小供应链企业因为缺乏有效的风险管理体制机制，或步入新一轮出清阶段。而厦门象屿在大宗商品下行期间积极提升品类市场份额，23H1大宗商品经营货量实现10,205万吨，同比增长14%，其中黑金/谷物原粮/煤炭/油品经营货量同比增长10%、10%、18%、229%。
    另一方面，部分央企受监管约束，可能退出大宗商品供应链业务。国务院国资委全面开展央企虚假贸易专项整治行动，禁止央企背离主业开展贸易业务、从事融资性贸易业务。我们认为地方国企由于兼具组织架构灵活、经营转型市场化以及资金信用背景雄厚的特点，市场份额有望持续提升，距离美日大宗供应链CR4（50%+）仍有较大提升空间。
    低估值、高股息，价值有支撑
    估值角度而言，厦门象屿凭借更高的利润弹性享受更高的估值溢价，目前头部大宗供应链公司的估值处于历史相对低位，隐含投资回报率或较高。如果未来商品价格上行，厦门象屿有望实现价值重估。分红角度而言，2022年公司分红比例55%，近三年分红比例稳步提升，参照23年wind一致预期、22年分红比例，公司目前股息率约6.2%，价值有较强支撑。
    下调盈利预期，下调至“增持”评级
    基于23H1大宗商品价格下行、农产品亏损，公司收入利润一定程度受到影响，我们下调盈利预测，预计23-25年公司归母净利润为15、20、29亿元（前值分别为33、42、47亿元），同比-43%、+36%、+39%，对应PE分别为10x、7x、5x，下调至“增持”评级。
    风险提示：大宗商品消费需求减少风险，大宗商品价格下跌风险，应收款坏账增加风险，汇率和利率波动风险。

水泥区位优势显著，化工业务仍有拖累

青松建化(600425)
    公司23年全年实现归母净利润4.63亿元，同比增长11.53%
    公司发布23年年报，全年实现收入/归母净利润44.90/4.63亿元，同比分别+20.01%/+11.53%，全年实现扣非归母净利润5.53亿元，同比+65.10%。其中Q4单季度实现收入/归母净利润9.17/-0.45亿元，同比分别+137.11%/-366.15%，扣非归母净利润0.43亿元，同比+189.05%，非经常性损益主要系非流动性资产处置损益较多所致。
    水泥主业量升价跌，化工板块亏损
    公司23年水泥业务实现收入33.11亿元，同比增长23.8%，主要受益于新疆固定资产投资增长拉动，23年新疆地区固定资产投资同比增长12.4%，高于全国9.4个百分点，公司水泥销量同比增长35.5%达816.5万吨。我们测算公司吨均价同比下滑38.6元达406元，吨成本同比下滑25.3元达268元，最终实现吨毛利138元，同比下滑13元/吨，毛利率同比下滑0.04pct至34%。化工板块来看，23年公司化工业务实现收入8.42亿元，同比增长9.5%，其中PVC/尿素销量分别同比增长19%/43%达6.6/17.6万吨，但受价格下滑影响，化工板块毛利率为-8.8%，同比下降13.3pct，最终实现净利润-2.0亿，对整体净利润仍有拖累。
    费用有所优化，现金流运营良好
    23年公司整体毛利率24.79%，同比-1.78pct，其中，Q4单季度整体毛利率19.42%，同比/环比分别-28.44/-11.82pct。23年期间费用率10.19%，同比-3.54pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.03/-1.27/-0.87/-1.36pct，财务费用下降较多主要系银行借款减少所致。23年最终实现净利率10.96%，同比-0.30pct。23年末资产负债率33.30%，同比-4.89pct，资本结构有所优化。经营性现金流净额4.42亿元，同比+2.24亿元，主要系收现比提升及付现比下降所致，23年公司收现比/付现比分别同比+3.9pct/-1.6pct达80.4%/70.7%，现金流运营良好。
    所处区域格局较优，维持“买入”评级
    我们认为新疆地区项目落地及开工有望保持较高景气，未来中吉乌铁路等重点项目有望提供增量，同时供给端格局较优，区位优势有望支撑公司水泥业务维持较好盈利水平。考虑到水泥行业整体需求承压及公司化工板块亏损较多，下调24-25年归母净利润预测至6.17/7.53亿元（前值7.66/9.09亿元），预计26年归母净利润为8.14亿元，参考可比公司，给予公司24年13倍PE，目标价5.00元，维持“买入”评级。
    风险提示：公司化工板块亏损较多、水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

业绩大幅改善，看好长丝行业景气持续回升

新凤鸣(603225)
    2023年公司实现归母净利润10.86亿，大幅扭亏为盈
    2023年公司实现营业收入614.69亿元，同比+21.03%；实现归母净利润10.86亿，大幅扭亏为盈，扣非归母净利润9.01亿元。其中，公司四季度实现营收172.69亿元，归母净利润1.99亿元。
    量增价减，效益持续改善
    得益于新产能的释放，产品销量大幅增长：2023年公司实现POY/FDY/DTY/短纤销量463/142/77/117万吨，同比+18.9%/+20.3%/+24.3%/+149.2%。原料与产品价格有所回调，长丝价差改善：主要原料PX/MEG价格7449/3595元/吨，同比-1.2%/-11%；主要产品POY/FDY/DTY/短纤售价6796/7675/8499/6524元/吨，同比-2.9/-0.2%/-2.0%/-3.5%。
    规划逐步落地，未来公司新产能总体可控
    2023年，公司主要有3套长丝装置投产，分别为中磊化纤HCP08装置30万吨/年、新拓XCP01装置36万吨/年、新拓XCP02装置36万吨/年。截至2023年，公司共有涤纶长丝产能740万吨、涤纶短纤120万吨、PTA500万吨。
    新产能总体可控：2024年公司预计新增40万吨长丝；中鸿新材料一期规划建设25万吨/年阳离子纤维、40万吨/年差别化纤维；PTA扩产项目持续推进中，目前已规划了540万吨的PTA项目，预计到2026年上半年，公司PTA产能将达到1,000万吨。
    长丝行业供给增速大幅放缓，看好2024年景气度向上弹性
    进入2024年，长丝产能或将进入较长时间的低速增长期，从具体项目来看，2024年国内预计有桐昆嘉通能源30万吨、新凤鸣新拓40万吨、荣盛50万吨、盛虹25万吨再生丝投产，合计145万吨左右，考虑到或仍有企业搬迁或退出，实际产能净增量或明显低于该值。
    龙头企业继续加速扩张包括重组次新产能，老牌中小企业则主动或者被动退出，长丝CR6由2017年41%提升至2023年65%，其中直纺长丝CR6高达80%，行业集中度持续提升，龙头企业话语权不断增强。
    盈利预测与评级：考虑到涤纶长丝或将进入新一轮景气周期，我们给予公司2024/2025/2026年归母净利润预测20/25/31亿，2024年3月25日股价对应的PE分别为11/9/7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；原料价格波动风险；库存跌价损失风险

种子规模增长快速，转基因玉米布局有望助力未来发展！

荃银高科(300087)
    事件：公司发布2023年年报，荃银高科实现营业收入41.03亿元，同比增长17.54%；归母净利润2.74亿元，同比增长17.37%。其中2023年Q4实现营业收入25.49亿元，同比增长30.41%。归母净利润2.63亿元，同比增长34.63%。拟向全体股东每10股派发现金红利1元。
    1、种子收入规模增长快速，多品种布局显成效
    公司2023年实现各类农作物种子销量2.02亿公斤，同比增长33%；种子收入达28.4亿元，同比增长22%。公司非种子业务（订单粮食、青贮饲料等）实现收入1.26亿元，同比增长9%。公司种子业务表现突出：
    ①水稻种子收入达17.58亿，同比增长14%，销量同比增加17%，毛利率42.80%。2019-2023年公司水稻品种国审品种达23、59、92、54、64个，2023年再次获批农业农村部杂交稻新品种创制重点实验室，稳步推进南方研究院晚稻品种试验工作，115份新杂交水稻组合通过考察进入下轮试验，不育系荃金8S、荃美S、振香A通过安徽省技术鉴定。
    ②玉米种子收入达4.89亿，同比增长45%，销量同比增长30%，毛利率25.29%。2019-2023年公司玉米品种国审品种达1、5、5、8、8个。公司建立了覆盖国内所有玉米生态类型区域及主产省的试验网络，是科技部“玉米等作物种质创新及分子育种全国重点实验室”核心参建单位，公司自主选育的玉米品种数量不断增加。公司在2023年完成了对河北新纪元种业有限公司的控股权收购工作，新纪元公司的玉米种子在京津唐具有较高的市场占有率，在西北、东北等地区也具有非常好的适应性和增产潜力。此外，为提高公司在爆裂玉米、鲜食玉米等特种玉米领域的市场占有率及影响力，公司成立辽宁分公司，建立荃银的特种玉米育种体系。毛利率方面，公司2023年玉米种子材料成本上涨明显（同比增加65.28%），导致玉米种子毛利率下滑7.41pct。
    ③小麦种子收入达4.37亿，同比增长35%，销量同比增加43%，毛利率13.79%。公司2022年收购新疆金丰源60%股权，2023年金丰源棉花、小麦等种子销量均实现了快速增长。
    区域方面，公司从原先长江中下游（华东）为主向其他区域持续开拓，公司优势销售区域（华东、华中）销售收入占比持续保持领先，同时其他区域收入体量迅速增加，例如西北区域收入达5.7亿，同比增加59%；华北区域收入达1.86亿，同比增加50%。此外，公司加快海外市场布局2023年公司海外收入达2.86亿元，同比增长33%。
    2、研发加码，转基因玉米品种获批！
    公司对研发持续投入，2020-2023年，公司研发投入金额分别为5,617万元、8,328万元、1.14亿元、1.40亿元。在生物育种领域，荃银高科作为先正达种业板块的重要成员，积极开展生物育种技术方面研发与合作，储备相关资源。2024年3月，荃银高科与葫芦岛市农业新品种科技开发有限公司选育的荣玉8K等3个转基因玉米品种获得农业农村部初审通过公示。我们认为，转基因玉米品种的布局有望为公司玉米种业的发展增添助力。公司品种、区域拓展路径明确，注重研发，有望在实现目标的路上稳步前进！
    我们原先预计2024-2025年公司实现归母净利润3.4/4.5亿元，考虑玉米等粮食价格处于相对较低位置或影响种子销售毛利率，公司在推广新品种方面短期销售和管理费用或增加，我们对公司24-25年公司利润进行调整。我们预计2024-2026年公司实现营业收入为48.00/58.75/67.60亿，实现归母净利润3.07/3.48/4.40亿元，同增12%/13%/27%。公司深耕种子行业，业务拓展迅速，转基因布局有望助力公司快速发展，维持“买入”评级。
    风险提示：价格波动；政策变动风险；转基因推广不及预期。

乙烷路线成本优势扩大，期待新项目释放成长性

卫星化学(002648)
    1.公司全年利润同比有明显增长
    根据公司2023年度报告，2023年公司归母净利润为47.89亿元，同比提高54.71%。其中公司第四季度归母净利润为13.96亿，同比提高2693.91%。2.乙烷路线有成本优势
    纵向：进入2024年，受益于天然气价格的下跌，截至2024年3月22日，乙烷均价为19.3美分/加仑，同比2023年（均价24.3美分/加仑）下降5美分/加仑，我们认为2024年公司业绩有望进一步增厚。
    横向：公司的乙烷裂解路线跟石脑油与煤制烯烃路线相比有着成本优势，根据我们计算，截止2024年3月22日，石脑油路线、乙烷裂解跟煤制乙烯的年均利润分别为-112元/吨、2967元/吨与1314元/吨。
    3.丙烯酸酯利润有望开始好转
    根据我们计算2023年丙烯酸丁酯的年均利润为71.9元/吨，相比2022年的-464.7元/吨，行业实现了扭亏为盈。2024年，丙烯酸丁酯仅万华一套16万吨投产，截至2024年3月22日，根据我们计算丙烯酸丁酯单吨盈利为124.8元/吨，有望增厚公司2024年业绩。
    4.新项目进入环评阶段
    2023年12月29日，连云港石化有限公司α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目（一阶段）进入第一次环评阶段。我们预计等两期项目投产之后，公司乙烷路线所带来的乙烯产能将从250万吨增长至500万吨，进一步提高C2产业链利润。
    5.乙烷有望保障公司继续低成本扩张
    我们在外发报告《美国天然气产量增长，卫星化学有望维持成本优势》中表明，随着GOR（天然气产量/原油产量）带动天然气产量提高，乙烷产量或将随之增长，我们预计乙烷供需有望维持一个比较宽松的状态，公司成本优势或将维持。
    6.盈利预测
    维持公司2024/2025年归母净利润57.2/67.7亿元，考虑到公司乙烯产能的增长，给予公司2026年归母净利润87.10亿元，对应EPS为1.70/2.01/2.59元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：1）天然气价格上涨，导致公司原材料乙烷价格上涨的风险；2）丙烯酸及酯有新项目投产，导致行业格局恶化的风险；3）新项目投产不及预期的风险。

创业环保2023年年报点评：污水运营与分布式光伏项目协同发展，经营性现金流修复向好

创业环保(600874)
    业绩概况：公司2023年实现营业收入为46.7亿元，同比+3.2%；归母净利润8.7亿元，同比+15.2%；加权平均ROE同比+0.01pct至9.89%。
    2023年归母净利润同比增长15.2%，水务业务贡献利润增量
    2023年公司综合毛利率同比+5.1pct至39.0%，主要系PPP工程量下降，及公司严控污水处理成本、抬高公司整体毛利率影响。分业务：1）污水：23年营收33.8亿元，同比+5.8%；毛利率同比+7.7pct至42.9%。2）再生水：23年营收4.3亿元，同比+11.0%；毛利率同比+3.8pct至41.0%。3）供冷供热：23年营收2.5亿元，同比+2.3%；毛利率同比-5.8pct至13.3%，主要受人力成本及运行成本增加影响。4）危废处置：23年营收1.6亿元，同比-33.7%；毛利率同比-31.8pct至-0.2%，主要受市场竞争激烈影响。
    经营性现金流量修复向好
    1）2023年公司经营活动产生的现金流量净额9.9亿元，同比+8.8%；销售商品、提供劳务收到现金38.9亿元，同比+6.7%。2）投资活动产生的现金流量净额-16.4亿元，流出额大幅扩大，主要系公司成功落地克拉玛依南郊、湖北恩施等项目。3）筹资活动产生的现金流量净额0.3亿元，同比下降主要系公司2022年收到定增款项、基数较高影响。
    污水业务降本增效，光伏发电协同发展
    2023年公司污水处理营业成本同比-6.8%：1）公司布局光伏发电业务配套污水处理厂房，23年开工津沽、北仓、咸阳路3座污水处理厂等光伏发电项目；通过新能源替换部分用电，有效节约电力成本，污水处理、光伏发电业务协同发展。2）公司加大研发投入，2023年研发费用同比+21.9%，相关工艺流程的引入降低了部分药剂投入；2024年公司研发投入拟不低于年度经营收入的1.25%，进一步加强技术研发与技改。
    固废危废处理+新能源供冷供热，打造综合环保企业
    1）固废危废：公司固废处理项目主要分布在山东、江苏，项目体量与去年同期相同。2）新能源供冷供热：2023年公司新增服务面积50.3万平方米，总服务面积390万平方米。公司“一体两翼”思路持续发展。
    投资建议：预测2024-2026年归母净利润为8.74、9.45、10.52亿元，同比增长1.01%、8.12%、11.28%；摊薄EPS分别为0.56、0.60、0.67元，3月25日股价对应PE分别为9.85、9.11、8.18倍。由于公司水务处理规模增速相对平缓、危废出现亏损，我们调整了盈利预测并下调至“增持”评级。
    风险提示：新项目拓展不及预期的风险，污水处理费用下调的风险，危废项目处理价格不及预期的风险，应收账款回款不佳的风险，成本上调风险

2023年归母净利润同增175%，业务多点开花，看好胶原蛋白龙头

锦波生物(832982)
    事件：
    公司发布2023年报，2023年营收7.80亿，yoy+99.97%，归母净利润3.0亿元，yoy+174.6%，扣非归母净利润2.9亿，yoy+181.0%。其中23Q4营收2.6亿，yoy+89.7%，归母净利润1.1亿元，yoy+176.1%，扣非归母净利润1.0亿，yoy+183.3%。
    营收：分产品看2023①医疗器械营收6.8亿，同增122.7%，其中单一材料医疗器械营收5.7亿，同增254.7%，截至23年报，薇旖美销售团队135人，覆盖终端机构约2000家；②功能护肤营收0.76亿，同增12%，主要系23年6月中旬新增单一成分功能性护肤品“ProtYouth？”，导致单一成分功能性护肤品较上年同期增加66.54%；③原料及其他营收0.24亿，同增42.9%，公司与欧莱雅建立战略合作，开启了公司原料进入国际知名品牌供应链的里程碑。
    成本端，2023年毛利率90.16%，同增加4.7pct，2023Q4毛利率90.54%，同增加3.2pct，主要系高毛利单一材料医疗器械毛利率及销售提升。
    费用端，2023销售费用1.65亿，同增57.17%，主要系公司加大销售投入&人员费用增加；管理费用0.92亿元，同增107.01%，主要系销售规模提升、管理人员增加、产业园配套设施折旧及ipo上市费用。研发费用0.85亿元，同增87.12%，主要系公司高度重视功能蛋白系统性创新研发。
    投资建议：重组胶原蛋白技术的突破带动行业整体增长，国内头部厂商均加速布局，国内供给及需求侧空间均有望提升，预计今年延续高景气。锦波生物为胶原蛋白领军企业，纳入北证50流动性改善，同时商业化加速，业务多点开花，①医美：强强联合修丽可格局优化，锚定高端，强心智，稳价盘，预计24年持续增长；此外在研产品储备丰富，十七型产品上市打造薇旖美矩阵化产品线，近期加大品牌建设携手分众有望卡位C端胶原再生心智。②原料：携手欧莱雅，原料获大厂认证合作，预计持续放量。我们预计24-26年归母净利润为4.6/6.5/8.5亿元，对应PE33/23/18X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、经营不及预期风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险

深耕科学教育，期待乐博运营改善

盛通股份(002599)
    科技+教育未来大有可为
    现如今人工智能、机器人、大数据等领域已经成为国家战略、产业竞争的重点，也是推动科技创新、经济转型的重要力量；中国机器人市场更是呈现出蒸蒸日上的势头。
    教育企业作为生产力的承载体，是市场主体，同样承担着人才培养的责任。长期以来，盛通教育集团将前沿科技赋能科技教育，以机器人+编程为抓手，将智能化教育教学资源惠及广大学员的同时，也将打开市场新增长极。
    乐博23Q3起扭亏为盈，2024有望继续改善
    2023年以来行业环境改善，公司推动门店合规升级和调整优化，对过去三年经营进行修复，效果较好；去年三季度已扭亏为盈，预计2024年会有更明显改善。乐博有望恢复到之前水平，且未来有持续健康增长空间，具体来看：
    （1）门店数量：2022年起对门店进行优化，2023年进一步调整，加强门店集中度，提高优质度，确保盈利性（截至2024年2月，乐博直营店137家，加盟店550家左右）；（2）房租：经过与房东沟通谈判，房租得到优化；（3）人员：2023年进行提效改革，24年员工比23年同期精简200-300人，但业务体量没有下降，成效明显；（4）学员数量：目前乐博单门店学员数240-250人，活跃度80%-90%，未来会重点拉动学员人数增长；（5）客单价：每年保持递增，全国平均涨幅10%-20%。
    平均单店达到200-220名孩子就能实现盈亏平衡，公司学员数量保持在盈亏平衡线之上；即使不增加门店，每家店还有150-200名学生的容量，未来增长空间充足。随着市场环境变化、门店饱和度和盈利能力的提升，公司也会选择合适的城市进一步推动直营门店的合理扩张，保持规模和盈利能力的合理增长。
    探索AI自习室，寻找业务新增量
    乐博利用前沿人工智能技术结合教育大数据训练出的一款AI类教育硬件产品，乐博乐博采购后提供给用户，根据用户实际情况，制定计划，帮助孩子提升自我学习能力。目前的招生来自于乐博人工智能在读学员的转化以及市场招生。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    公司在教育行业深耕已久，2016年收购编程品牌乐博乐博，后续陆续投资并购了中鸣机器人、VIPCODE、创想童年等，并搭建盛通教育研究院，科技教育逐渐成为公司的第二增长曲线。
    公司响应国家政策，在科技教育方面积极布局，课程不断升级更新，目前与中国儿童中心等机构达成合作，把课程输出到少年宫等公办校外教育机构，未来会有进一步增长。经过多年发展，公司已成为科技教育头部企业，形成从硬件生产到课程设计到提供服务的完整科技教育生态，后续会进一步做大科技教育生态。
    我们预计公司归母净利分别为1.31/2.21/2.51亿元，EPS分别为0.06/0.19/0.23元/股，对应PE分别为126/38/32X。
    风险提示：原材料价格波动风险；经营预期不达标风险；经济周期变化风险；市场需求变化风险等。

冲压行业新秀，绑定龙头客户迎高速增长

博俊科技(300926)
    冲压行业新秀，产品从小件往总成件延伸，客户从tier1向主机厂拓展公司深耕冲压行业，产品包含转向、门框、动力、天窗系统等零部件以及上/下车身、仪表台骨架等总成类车身结构件。客户方面，公司20-21年第一大客户为蒂森克虏伯，22年第一大客户为吉利，23H1第一大客户为理想。产品与客户的双维度拓展驱动公司业绩快速增长，根据公司23年业绩预告，归母净利润中值为3.07亿元，YOY+108%，20-23年CAGR为66%，同时盈利能力较为稳定，历史年度净利率在10%以上，毛利率在24%以上。
    冲压市场格局分散，客户结构好的供应商份额有望提升
    传统冲焊件的单车价值量上万元，包括车身覆盖件、车身结构件以及电池、座椅、底盘等系统零部件。行业竞争格局分散，出于降低运输成本、缩短供货周期、提高协同能力的目的，就近配套特征明显。在新能源车型开发周期缩短、自主及新势力崛起背景下，建厂/服务响应速度快、成本优势明显、具备集成化供货能力的国产冲压厂商迎来机遇，客户结构好的供应商市场份额伴随下游客户销量份额增长持续提升。
    公司绑定头部主机厂客户、拓展总成类产品带来量价齐升
    量的维度：公司近年来持续拓展主机厂客户。20年前五大客户均为tier1，至22-23H1前五大客户中主机厂占据主要席位，包括理想、吉利、比亚迪、问界等。理想、问界、吉利、比亚迪等主机厂过去两年销量增长显著，拉动公司相关配套量快速增长。
    价的维度：公司积极布局白车身业务，带来ASP的提升。公司从2018年起积极拓展了车身模块化业务，结合汽车行业轻量化发展趋势，相继成功开发了侧围，后侧围内板等模块化产品，拓展白车身业务带来量价齐升。
    一体压铸：公司积极储备一体压铸相关技术，已购入5台3500-9000T大型压铸机，成都和常州博俊二期的产线预计分别于2024年4月和2024Q4投产，有望凭借现有客户合作关系获取更多相关定点，带来新的增长曲线。
    盈利预测与投资评级
    我们预计公司2023-2025年归母净利润有望达3/4.3/6.0亿元，对应当前PE为24/17/12X，PEG为0.41/0.29/0.20X。公司作为国内冲压行业重要公司，有望受益于冲压行业的发展，公司积极布局一体化压铸技术，顺应市场潮流，推动降本增效，在未来业绩有望进一步增长，参考可比公司PEG，给予公司2024年0.4倍的PEG，对应目标价为36.71元，首次覆盖予以“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险，客户相对集中的风险，产品价格波动的风险，技术风险，文中所提的业绩快报数据仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的23年年报为准，文中测算具有一定主观性，仅供参考。

注塑机基本盘稳固，一体化压铸打开成长空间

伊之密(300415)
    伊之密：先进模压成型装备系统服务商，注塑+压铸双轮驱动
    公司专注于高分子材料及金属模压成型设备，注塑机和压铸机位居行业前列，已成为中国较具规模、竞争力和发展潜力的大型装备综合服务商。公司营收和净利润高速增长，2013-2022年营收和归母净利润CAGR分别达15.03%、19.97%，毛利率长期维持30%以上；公司注塑机、压铸机业务占比分别约为70%、20%。
    注塑机：塑料行业进入稳定阶段，周期复苏背景下注塑机强势领跑
    塑料机械三分天下，注塑机占比40%，下游应用广阔。注塑机市场规模不断扩大，Grand View Research预测全球市场规模2028年达1414亿元，2020-28年CAGR达4.5%；除2020年外，近年来我国注塑机市场规模年增速约为3%，2021年为262亿元。我国注塑机基本实现国产替代，呈现“一超多强”格局，海天国际占40%以上份额；相较同行，伊之密注塑机业务具高增速、高毛利，市占率持续提升。
    压铸机：一体式压铸优势全面，超大型压铸机有望乘风而起
    压铸机下游应用主要集中于汽车行业，占比超60%。新能源车用铝量持续提升；铝合金焊接难度较大，带动工艺端压铸工艺推广。一体化铝合金压铸部件具轻量、提效、降本多种优势，头部车企领先推进，二三梯队车企快速跟进，一体化压铸有望替代传统冲压焊接工艺，引领汽车产业进入新制造模式。一体化压铸件需配套6000T以上超大型压铸机，目前仅有四家企业能够生产。压铸机行业一超多强，力劲科技占比近半，我们认为当前一体化压铸处于导入期，超大型压铸机ASP较大，头部企业集中度有望提升。伊之密压铸机具完善种类，最高锁模力达9000T，超大型压铸机已实现交付。
    深厚经验+全周期服务赋能优质产品，优秀设备企业具较强α
    综合对比其他模压成型上市公司，公司成长性、盈利性居行业前列，优于行业整体表现。公司深耕多年，有深厚案例积累，非标需求解决能力出色；主要采用直销模式，打造YFO全球化服务战略，响应能力强，持续赋能客户。
    盈利预测与估值：首次覆盖给予“买入”评级
    伊之密2023-2025年归母净利润为4.84、6.24、7.60亿元。所选取的可比公司2024年PE平均为17.9倍，考虑到伊之密注塑+压铸双轮驱动，注塑机业务夯实长期增长基础，一体化压铸打开成长空间，近十年来具备较为稳定且高于行业平均水平的增长速度和盈利能力。给予伊之密2024年PE18倍，目标市值112亿元，目标价为23.97元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：注塑机行业竞争格局恶化；一体化压铸下游需求不及预期；新系列注塑机和大型压铸机研发进度不及预期；周期复苏进度不及预期；环保政策的影响；文中假设及盈利预测具有主观性；选取的可比公司与公司在不同证券交易所上市，存在一定的估值体系差异风险

国内销售或成为平台交易气驱动引擎，分红提升彰显投资价值

新奥股份(600803)
    事件：
    公司公布2023年年报。2023年公司实现营业收入1437.5亿元，同比减少6.68%；实现归母净利润70.9亿元，同比增长21.3%；实现归属于上市公司股东核心利润63.8亿元，同比增长5.12%。公司计划每股派发现金红利0.91元（含税）。
    平台交易气业务稳健拓展，期待2024年国内业务成为增长驱动引擎。2023年国际LNG现货需求相对疲软，国际气价回落。在较为波动的价格环境中，公司平台交易气业务展现出良好的稳健性。气量方面，2023年公司平台交易气业务实现销气量50.5亿方，同比增长44%，其中国内销气量同比增长110.3%至31.13亿方；国际销气量同比减少4.5%至19.37亿方。平台交易气核心利润同比增长56.2%至34.14亿元。平台交易气的毛利占比同比提升4.8pct至17.3%。资源获取方面，公司2023年新签国际长协资源280万吨，累计签署国际长协超1000万吨/年，为下游客户的稳定供应打下坚实基础。2024年随着国际天然气价格逐步回归正常，有望为公司平台交易气业务国内的发展提供更多的机遇，期待2024年国内销售成为公司平台交易气业务新的利润增长引擎。
    零售气业务逐步恢复+顺价工作持续推进，城燃业务有望迎来恢复拐点。公司2023年总零售气量同比降低3.1%至251.4亿方，其中工业气量受到电厂下滑的影响同比降低4.4%至194.86亿方。展望2024年，公司预计国内天然气消费量同比增速约6-7%，下游需求将逐步恢复；同时，随着各地天然气顺价政策的陆续执行，公司零售气业务的销气毛差有望逐步修复。
    剥离煤炭业务，公司分红比例进一步提升
    公司于2023年四季度完成煤矿资产的出售，进一步聚焦天然气主业。公司承诺将新能矿业出售交易取得的部分净收益进行特别派息，2023年-2025年每股现金分红（含税）分别为：0.25元、0.22元、0.18元，同时2023年-2025年分配现金红利每年每股增加额（含税）不低于0.15元。2023年公司计划每股派发现金红利0.91元（含税），同时24-25年每股派息将不低于1.03/1.14元/股。截至2024年3月22日收盘，公司2024年对应股息率约5.4%。
    盈利预测与估值：23年处置煤炭资产导致投资净收益同比增长70.75亿，24年市场逐步回归常态，但仍处脆弱平衡，面临诸多不确定性，24年归母净利润或将一定程度承压。我们看好公司平台交易气业务在国内的拓展，预计公司2024-2026年将实现归母净利润66.8/76.4/84.8亿元（24/25年前值为74.4/89.7亿），对应PE分别为8.9/7.8/7x，维持“买入”评级。
    风险提示：国际气价超预期波动、国内顺价政策进度不及预期、下游需求恢复不及预期、平台交易气业务下游客户拓展不及预期等风险

营收符合预期，结构升级态势延续

金徽酒(603919)
    业绩：2023全年公司实现营业收入25.48亿元（同比+26.64%）；实现归母净利润3.29亿元（同比+17.35%）。23Q4公司实现营业收入5.29亿元（同比+17.35%）；实现归母净利润0.56亿元（同比-15.44%）。我们认为23全年公司营收符合预期，或受益于公司营销转型成果显著+产品结构上行+省内外市场建设提速。
    中高档酒放量高增，产品结构持续上移。100元以上产品占比67.43%（同比+3.5%）产品结构上行，外因：西北地区旅游/招商引资/工业经济恢复情况好，居民收入提高/人员流动拉升白酒消费价格，内因：公司营销转型成功，BC联动+大客户运营优化产品结构。具体看，①100元以下产品：公司下沉做市场，保持稳定增长（营收同比+14.22%）；②100-300元产品：受益于23年大众消费恢复良好，营收增速达30%以上；③300元以上产品：品牌力+市场双加成，尤其是华东市场布局以该价位带为主，增势可观。2023年100元以下/100-300/300元以上的价格分别为8.5/17.0/51.4万元/千升，分别同比-5.7%/-2.6%/-9.7%，吨酒价下滑或主因货折力度加大。
    省内外齐头并进，渠道规模持续优化。①市场端，23全年省内/省外营收分别为19.21/5.85亿元（同比+26.67%/+25.87%）；占比分别同比变动0.11/-0.11个百分点至76.67%/23.33%。省内：营销转型取得阶段性成功，“一县一策”充分落地实现精准运营，市占率持续提升；未来短期聚焦兰州地区/长期聚焦河西地区市占率提升。省外：占比提升，省外市场建设再提速，西北根据地稳步增长，样板市场差异化打造成效显著（华东、北方市场基数低增长快）。未来将继续大力推进西北一体化，把华东、北方市场打造为第二增长极，把互联网公司打造为全国化线上平台。②渠道方面，23全年公司经销商规模同比增长128个至864个，平均经销商规模同比变动7.75%至290.04万元/家，具体来看省内/外经销商规模分别同比变动32/96个至272/592家，平均经销商规模分别变动11.77%/5.46%至706.35/98.76万元/家。省内外经销商“量质齐升”。
    费用投放加大，利润端厚积薄发。23年全年公司毛利率/净利率较上年同期变动-0.35/-1.22个百分点至62.44%/12.66%；23Q4公司毛利率/净利率较上年同期变动-5.06/-4.42个百分点至58.42%/10.16%。受费用加大投放影响，23年净利率略有下降：23年全年公司销售费用率同比变动0.13个百分点至21.02%，或因品牌宣传投入加大/新市场开拓进程中费用先行投放/团队扩张开支增加/反向扫码红包内卷等。23Q4合同负债同比/环比变动0.65/1.44亿元至5.75亿元，23年全年公司经营性现金流为4.50亿（同比41.01%），预收蓄水池充足，后续释放利润底气足。
    盈利预测：公司23年持续发力、内外兼修，产品结构升级并聚焦品牌建设，巩固西北市场并积极开拓华东/北方/互联网市场，实现营收利润双位数增长，随着前期投入逐步完善，看好公司未来利润释放。结合公司费用投放策略，我们适度下调盈利预测，预计公司24-25年归母净利润4.3/5.5亿元（前值4.8/6.3亿元），新增26年预测值7.4亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期；行业竞争加剧；动销不及预期

业绩增长亮眼，非阿胶产品线值得期待

东阿阿胶(000423)
    事件：
    2024年3月21日，东阿阿胶披露2023年年度报告，2023年公司实现营业收入47.15亿元，同比+16.66%；实现归母净利润11.51亿元，同比+47.55%；实现扣非归母净利润10.83亿元，同比+54.70%。
    2023Q4单季度公司实现营业收入12.87亿元，同比+29.30%；归母净利润3.67亿元，同比+37.48%；扣非归母净利润3.82亿元，同比+54.41%。
    核心产品增长亮眼，持续丰富非阿胶产品线
    分产品看，2023年公司阿胶及系列产品实现收入43.64亿元，同比+17.98%；其他药品及保健品实现收入1.87亿元，同比-0.25%；毛驴养殖及销售业务实现收入0.97亿元，同比-5.73%。2023年公司实施药品+健康消费品“双轮驱动”增长模式，复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕等核心品种有望持续增长。同时公司扎实落地新品培育战略，着力打造“皇家围场1619”男士滋补品牌，持续丰富非阿胶类产品线，有望进一步深挖增长潜力。
    提质增效成果显著，经营业绩有望稳步提升
    2023年，公司整体毛利率为70.24%，同比+1.94pct，其中阿胶及系列产品毛利率为72.37%，同比+1.71pct。公司整体净利率为24.43%，同比+5.15pct；销售费用率为31.52%，同比-1.08pct；管理费用率为8%，同比-1.58pct；研发费用率为3.67%，同比-0.27pct，提质增效成果显著。公司持续践行“四个重塑”，经营业绩有望稳步提升。
    核心管理层陆续履新，股权激励进一步激发团队动能
    2024年1月3日，公司发布第一期限制性股票激励计划，公司层面业绩考核目标侧重盈利能力考核。自2022年起，公司核心管理层陆续履新，程杰先生、白晓松先生先后任职新总裁及新董事长，公司财务总监及副总裁也陆续履新，股权激励有望进一步激发团队动能。
    盈利预测与投资评级
    2023年公司持续提质增效，业绩增长略超预期，考虑到公司发布第一期股权激励，有望进一步激发团队动能，持续提高盈利能力。2024-2025年营业收入由58.02/67.47亿元小幅上调至58.67/67.90亿元，2026年收入预测为78.12亿元；2024-2025年归母净利润预测由12.96/15.23亿元上调至13.70/16.47亿元，2026年归母净利润预测为19.32亿元。维持“买入”评级
    风险提示：产品销售不及预期风险，政策波动风险，中药原材料成本波动风险

2023年报点评：业绩符合预期，分红略超预期

中国石化(600028)
    中国石化2023年归母净利润605亿，业绩符合预期，分红略超预期
    2023公司营收达32122亿元，同比-3.2%；归母净利润为605亿元，同比-10%。其中2023Q4公司营业收入达7423亿元，同比-14%；Q4归母净利润为75亿元，同比-24%，业绩符合预期。现金分红436亿元，加上回购合并派息率达76%，分红略超预期。
    上游油气勘探板块：主要受矿权出让收益金一次性影响
    产量稳增长。2023年实现油气当量产量504.1百万桶，同比+3.1%，其中天然气产量13378亿立方英尺，同比+7.1%，增速亮眼。
    利润影响主要是因为计提矿业权出让收益74亿，产生一次性影响。若剔除该一次性影响，2023年勘探及开发的经营收益同比仅-2.5%，更能体现公司降本增效成果（2023年油气平均完全成本为50.5美金/桶，同比-9%）。
    炼化板块：成品油需求恢复强劲，炼化利润稳步修复
    2023年全年加工原油2.58亿吨，同比+6.3%，成品油产量1.56亿吨，同比+11.3%，其中煤油产量同比+60.7%。
    炼化利润修复，2023年炼油单位利润1.6美金/桶油当量（同比+0.6美金/桶油当量），化工单位利润-0.5美金/桶油当量（同比减亏），主要系：1）原油价格大幅下降、海外运保费同比下降；2）国内汽柴油加工毛利回升；3）降本增效，加工原料油平均成本同比-9.8%。
    化工资本开支有所放缓
    2023年资本支出1768亿元，其中上游786亿，化工551亿。2024年计划支出1730亿，其中上游778亿，化工458亿。
    盈利预测与投资评级
    原预测2024/2025年归母净利润为864/922亿元，现由于下游需求低迷，调整2024/2025归母净利润为647/708亿元，新增2026年归母净利润预测为812亿元，PE分别为12/11/9倍，假设2024-2026年派息率为70%，A股分红收益率预计为6%/6.6%/7.5%，H股分红收益率对应为9.2%/10.1%/11.5%，维持“买入”评级。
    风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险。

营收破万亿利润再创历史新高，持续提高股东回报

中国移动(600941)
    事件：公司发布2023年度业绩，实现营业收入10093亿元，同比增长7.7%，其中主营业务收入达到人民币8635亿元，同比增长6.3%，高于行业平均增幅；实现归母净利润1318亿元，同比增长5.0%，盈利能力继续保持国际一流运营商领先水平；EBITDA为3415亿元，同比增长3.7%。
    我们的点评如下：
    CHBN全向发力，领先优势不断巩固
    23年CHBN全面增长，HBN收入占主营业务收入比达到43.2%，同比提升3.4个百分点。数字化转型收入达到2538亿元，同比增长22.2%，占主营业务收入比提升至29.4%。具体来看：
    个人市场：23年收入4902亿元，同比增长0.3%；移动客户9.91亿户，净增1599万户。其中5G套餐客户达7.95亿户，净增1.80亿户。权益融合客户达3.30亿户，净增4276万户；移动云盘月活跃客户达1.90亿户，净增2374万户，客户规模排名业界第二；5G新通话高清视频使用客户达到1.33亿户，净增4132万户，其中AI应用订购客户数超307万；动感地带芒果卡自发行以来5个月销量达到1147万，广受年轻客群青睐。移动ARPU稳健增长，为49.3元，同比增长0.6%。
    家庭市场：23年收入1319亿元，同比增长13.1%；家庭宽带客户2.64亿户，净增2012万户，净增规模连续多年领跑行业。千兆家庭宽带客户渗透率为30.0%，较22年底提升14.3个百分点。移动高清客户规模达2.07亿户，智能组网客户同比增长36.7%，家庭安防客户同比增长40.5%，HDICT解决方案服务客户数达2921万户，带动家庭增值业务收入对家庭市场收入增量贡献达25.6%。家庭客户综合ARPU同比增长2.4%，达到43.1元。
    政企市场：23年收入1921亿元，同比增长14.2%。政企客户数达2837万家，净增517万家。23年公开招标市场中标份额达到14.3%，同比提升3.0pp，在全行业中排名第一。移动云稳居国内云服务商第一阵营，收入达833亿元，同比增长65.6%，自有能力收入同比增长超100%。5G产业数字化赋能领跑业界，全年签约5G行业商用实例达1.5万个，同比增长22.4%，5G DICT项目签约金额达475亿元，同比增长30.1%；5G专网收入达54亿元，同比增长113.1%，在智慧矿山、智慧工厂、智慧电力、智慧医院、智慧城市、自动驾驶等多个细分行业保持领先。
    新兴市场：23年收入493亿元，同比增长28.2%。国际业务方面，进一步发挥国内国际两个市场联动效应，加强优质产品能力和5G解决方案出海，国际业务收入达到人民币207亿元，同比增长24.2%。数字内容收入达280亿元，同比增长31.6%，云游戏全场景月活跃客户达到1.2亿户，用户规模行业第一。金融科技方面，通过数据挖掘和场景赋能大力推进产业链金融发展，全年业务规模达到人民币766亿元；打造一体化全场景数字消费入口，和包月活跃客户同比增长51.8%。
    坚持精准投资，网络布局升级优化
    23年公司各项资本开支合计约1803亿元，5G网络投资880亿元，累计开通5G基站超194万个;算力投资391亿元，通用算力规模达到8EFLOPS（FP32），智能算力规模达到10.1EFLOPS（FP16）。24年公司预计资本开支合计约1730亿元（预计占主营业务比低于20%），其中5G网络资本开支约人民币690亿元，算力投资475亿元，计划24年累计开通5G基站235万站，通算达9EFLOPS，智算超过17EFLOPS。持续提高分红派息，重视股东回报
    董事会建议23年全年派息率为71%，为更好地回馈股东、共享发展成果，公司充分考虑盈利能力、现金流状况及未来发展需要，从24年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，力争为股东创造更大价值。盈利预测与投资建议：公司CHBN持续良好增长，5G渗透率不断提升，智慧家庭有效拓展，政企业务中云业务高速增长，领先优势不断巩固，看好公司未来发展。考虑新业务盈利能力不确定性，预计24-26年归母净利润为1426/1531/1643亿元（24-25年原值为1477/1592亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争超预期，费用投入超预期，新业务进展慢于预期等

业绩稳步增长，投资回报显著增厚

中国联通(600050)
    事件：公司发布2023年度业绩，实现营业收入3726亿元，同比增长5.0%；EBITDA达到996亿元；归母净利润82亿元，同比增长12.0%，连续7年实现双位数提升。净资产收益率达到5.1%，实现近年最好水平。
    我们的点评如下：
    着力推进两大主业协调发展，实现质的有效提升和量的合理增长
    联网通信业务稳中有进，为稳健经营守好基本盘。23年联网通信业务（移动联网、宽带联网、电视联网、专线联网、信息业务、通信业务）实现收入2446亿元，达两类主营业务收入3/4。其中1）移动联网量质提升，23年底移动用户数达3.33亿户，全年净增1060万，净增用户同比增长90%，其中5G套餐用户达2.5964亿，占比78%，同比提升12个百分点。2）宽带联网方面，23年底固网宽带用户达到1.13亿户，全年净增979万，净增规模创十年新高，宽带用户融合渗透率达76%，千兆宽带用户渗透率达22%，同比提升6个百分点。3）23年信息业务收入107亿元，同比增长16.2%，收费用户中个人数智生活达9923万，联通智家业务10296万。
    算网数智业务进中向好，为创新转型拓宽增长极。23年算网数智业务（联通云、数据中心、数科集成、数据服务、数智应用、网信安全）实现收入752亿元，约占两类主营业务收入1/4。其中1）联通云实现收入510亿元，同比增长41.6%；着力发挥算网一体差异化优势，算力资源储备显著增厚，公司云资源销售超过百万核，同比增长186%，云资源覆盖突破230个城市。2）数据服务方面，公司抢抓“数字中国”建设、“数据要素X”三年行动计划等政策机遇，着力强化数据产品和能力供给，赋能经济社会全方位数字化转型，实现收入53亿元，同比增长32%。3）数智应用收入56亿元，同比增长17.5%；4）网信安全收入17亿元，同比增长120%。
    网络能力持续增强，着力以科技创新推动产业创新加快发展新质生产力5G中频基站超过121万站，900M基站达到68万站，移动网络覆盖水平持续提升；5G中频基站新增22万站，4G共享基站超过200万站。通过“5+4+31+X”新型数据中心布局，着力构建绿色集约、安全可靠的算力基础设施；主动应对智算算力需求转型升级，推动“1+N+X”总体智算规划布局，围绕东部智算产业发达区域和西部资源充沛区域推进梯次布局和落地建设。将人工智能作为重要战略方向，加快布局人工智能新兴产业。进一步加快卫星通信统筹布局，积极推动天地一体通信产业化、体系化发展。
    持续加大回馈股东，资本开支网络投资显现拐点，24年经营目标积极经充分考虑公司的良好经营发展，董事会建议派发每股末期股息0.0524元（含税），连同已派发的中期股息全年股息合计每股0.132元，同比增长21.1%，显著高于每股基本盈利11.5%的增长，现金分红水平达到历史新高。随着5G网络覆盖日臻完善，公司投资重点由稳基础的联网通信业务转向高增长的算网数智业务，2023年资本开支为739亿元，网络投资显现拐点。展望未来，24年公司有信心继续保持营业收入稳健增长、利润总额双位数增长；24年固定资产投资控制在约650亿元，其中算网数智投资将坚持适度超前、加快布局。
    盈利预测与投资建议：公司聚焦联网通信和算网数智两大主业，经营发展稳中有进，基础能力快速补强，特色优势持续放大，创新转型走深走实，为企业长远发展奠定了更为坚实的基础，看好公司未来发展。考虑创新业务盈利能力存在不确定性，预计24-26年公司归母净利润为90.93、100.49、110.75亿元（24-25年原值为94.39/104.74亿元），维持“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、创新业务进展不及预期、成本增长超预期等

收入/利润稳步增长，工程+化工+新材料三轮驱动

三维化学(002469)
    收入利润稳健增长，关注报表质量及高股息投资价值
    公司发布23年报，2023年实现营业收入26.57亿元，同比+1.82%；实现归母净利润2.82亿元，同比+3.07%，扣非净利润2.73亿元，同比+4.71%，其中Q4单季度实现营收6.65亿元，同比-2.4%，实现归母净利润0.84亿元，同比+6.8%。受益于化工行业景气度回暖，23年下半年以来公司业绩呈现逐步改善的趋势。此前公司签约北方华锦13.07亿元化工工程订单，或于24-25年开始逐步贡献可观业绩。此外鲁油鲁炼项目加速推进，我们预计未来或给公司业绩带来新的增长点。23年公司现金分红总额为1.9亿元，占归母净利润比例69%，对应3月22日收盘价的股息率为5.39%。至23年末，公司账面现金（货币资金+交易性金融资产+债权投资）共17.03亿元，占总市值比重47%，同时没有短期及长期借款，资产负债率仅17.84%，财务报表健康，建议关注中长期投资价值。
    工程设计业务稳步增长，新材料业务拓展持续推进
    分业务看：1）工程板块：23年公司工程总承包/工程设计分别实现营收4.7/1.2亿元，同比分别-16.3%/+25.6%，毛利率分别为28.0%/49.6%，同比+6.5/+0.7pct。2）化工及催化剂：醇醛酸酯类/残液加工/催化剂业务实现营收13.8/4.4/2.3亿元，同比分别+3.5%/+11.85%/+12.9%。毛利率为14.1%/24.7%/26.3%，同比分别+0.7/+0.5/-3.2pct。3）新材料：23年公司投资新设“三维新能源”、“三维隆邦”两个子公司，作为醋酸丁酸纤维素及其衍生品、异辛酸等新材料研发及经营平台，23年醋酸丁酸纤维素已初步实现销售收入196万元，后续盈利能力和收入增长仍具备较大提升空间。
    盈利能力小幅提升，费用率仍有改善空间
    23年公司综合毛利率为21.2%，同比+1.67pct，期间费用率为8.87%，同比+0.89pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.85%/4.06%/4.30%/-0.34%，同比分别+0.2/+0.15/+0.39/+0.14pct，职工薪酬、人工费用等投入有所增加，且营收增速放缓导致费用未能有效摊薄。23年公司资产及信用减值损失合计0.1亿元，综合影响下净利率同比+0.2pct至10.9%。23年公司CFO净额为5.06亿元，同比少流入0.05亿元，收现比同比-2.74pct至105.52%，付现比同比-0.43pct至92.65%。
    关注中长期投资价值，维持“买入”评级
    当前公司PE（TTM）为12.8倍，2010年以来的PE分位数为13.8%，估值处于历史相对低位，我们维持24-25年归母净利润预测3.2/3.6亿元，并新增26年归母净利润预测4.2亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：工程订单结算速度不及预期；现金分红比例不及预期；化工行业景气度下滑超预期。

叶片盈利改善，锂膜增长空间大，玻纤或逐渐筑底

中材科技(002080)
    公司23年归母净利润22.24亿元，同比下降37.77%
    公司发布23年年报，全年实现收入/归母净利润258.89/22.24亿元，同比分别0.29%/-37.77%，实现扣非归母净利润19.65亿元，同比下降10.73%。其中Q4单季度实现收入76.58亿元，同比下降4.34%，归母净利5.16亿元，同比下降54.27%，扣非归母净利润4.66亿元，同比下滑16.39%。
    叶片盈利改善，玻纤或逐渐筑底，锂膜景气向上
    1）叶片量升价跌，成本费用优化抬升毛利率：23年公司风电叶片实现收入94.7亿元，同比下降0.75%。全年销售风电叶片21.6GW，同比增长4.96%。测算单MW均价为43.8万元，同比下降3.1%。受益于原材料价格下降及公司通过制造精益化管理方式全面降本增效，单位公斤叶片成本费用持续降低，最终实现毛利率18.3%，同比提升9.67pct。23年公司完成对中复连众100%股权的收购，同时在国内的陕西榆林、新疆伊吾、广东阳江以及国外的巴西生产基地年内建成投产，海内外产能布局进一步加速。
    2）玻纤盈利或逐渐筑底：23年公司玻纤及其制品实现收入/归母净利润分别为83.8/10亿元，同比分别-8.3%/-63.9%。23年公司销量达136万吨，同比+16.8%，高于行业产量5.2%的增速，或主要系泰山玻纤持续优化销售产品结构所致，23年公司风电/热塑/出口销量同比分别+37%/+23%/+8.4%。我们测算吨均价同比-21.7%至6159元，吨成本同比-10.3%至4766元，毛利率同比-9.8pct达22.62%，最终吨净利同比实现-70%至735元。当前行业需求复苏及去库节奏较慢，玻纤价格已跌至历史相对低位。公司太原新基地灯塔工厂年内开工建设，产能及成本优势提升，同时高端产品及出口销量提升一定程度上对冲价格下行带来的压力。23Q4末公司库存周转天数环比Q3末减少17.1天至66.8天，看好公司α优势。
    3）锂膜收入利润双升，增长空间大：23年公司锂电池隔膜实现收入/归母净利润分别为24.37/7.4亿元，同比分别+30.56%/+54.37%。23年隔膜销量达17.3亿平米，同比+52.9%，或受公司不断改善产品结构影响，23年涂覆产品销量较上年增长145%，占比同比提升12%。测算单平均价同比-14.6%至1.4元，单平成本同比-12.3%至0.9元，毛利率同比-1.64pct达38.51%，最终单平净利实现同比+0.4%至0.43元。随着下游新能源汽车、储能市场的需求增长，以及公司产能的逐步扩张（23年达40亿平米，公司预计24年年中将超过60亿平米），锂膜业务有望为持续公司贡献利润增量。
    多业务共振向上，成长动能不断充实，维持“买入”评级
    玻纤景气历史相对底部特征明显，整合中复连众后效益加速改善，隔膜坚定扩产维持高景气。考虑到公司23年利润下滑较多，下调24-25年归母净利预测为25.0/30.6亿元（前值41.1/50.0亿元），预计26年归母净利润为36.7亿元。参考可比公司，给予公司24年10.5倍PE，对应目标价19.15元，维持“买入”评级。
    风险提示：产能投放进度不及预期、玻纤需求下滑、行业产能大幅扩张等。

23年业绩稳健，整家战略驱动成长

索菲亚(002572)
    事件：公司发布2023年度业绩快报
    23年实现收入116.7亿，同增4.0%；归母净利润12.6亿，同增17.9%；扣非归母净利润11.5亿，同增22.5%；
    23Q4实现收入34.7亿，同增5.4%；归母净利润3.0亿，同增16.1%；扣非归母净利润2.4亿，同增29.8%。
    公司整家战略渗透助推各品牌客单价提升，新渠道持续发力，整装渠道、米兰纳品牌保持高增，23年营业收入稳步增长。
    24年多品牌、全渠道、全品类战略稳步推进
    分品牌来看：1）索菲亚：延续整家套餐营销策略，促进全品类融合；整装渠道经销+直营模式并行，赋能经销商及装企，强化全品类布局；
    2）米兰纳：保持快速开店的模式，加快覆盖下沉市场；将橱柜和家具家品融合至整家套餐；
    3）司米：目前经销体系调整基本告一段落，24年进行终端门店布局，紧抓设计师渠道和装企渠道的建设；
    4）华鹤：加快终端招商、建店进度，拓展设计师渠道和装企渠道。
    分渠道来看：公司通过整家策略提升客单值；整装渠道经销+直营并进，赋能经销商及装企，加大橱柜布局力度；工程渠道持续优化客户结构，加大海外市场拓展。
    降本增效成效显现，23年盈利能力逆势提升
    23年受益于原材料价格下降，且降本增效成果显著，板材利用率、人效提升，公司毛利率同比改善，归母净利率为10.8%，同增1.3pct，24年净利率有望进一步提升。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    此前公司发布员工持股计划拟激发员工积极性，有望逆势提升市场份额。根据2023年度业绩快报，以及考虑地产后周期家装需求复苏节奏，调整24-25营业收入及利润预测，预计24-25年归母净利分别为13.6/15.7亿元（前值分别为14.4/16.7亿元），EPS分别为1.41/1.63元/股，对应PE分别为11/10X。
    风险提示：需求复苏不及预期，原材料价格波动风险，市场竞争加剧风险，业绩快报仅为初步测算结果，具体财务数据以公司正式发布的2023年年报为准。

23Q4主业承压，静待后续改善

安琪酵母(600298)
    事件：2023年公司收入/归母净利润分别为135.81/12.70亿元（同比+5.74%/-3.86%）；23Q4公司收入/归母净利润分别为39.28/3.58亿元（同比+1.76%/-15.48%）。
    酵母业务稳健增长，其他业务快速增长。23Q4公司酵母及深加工/制糖/包装类产品/其他收入26.01/6.18/1.02/5.74亿元（同比-1.79%/-20.56%/-14.97%/+71.69%），收入占比分别同比变动-1.47/-4.18/-0.47/+6.12个百分点至66.78%/15.88%/2.61%/14.73%。全年看烘焙面食、YE食品、生物饲料、植保、酿造与生物能源、酶制剂等业务均保持了增长态势；微生物营养、营养健康、包装及材料等业务因行业环境变化，消费疲软等因素导致业务下滑。2023年酵母及深加工/制糖/包装类产品销量同比+10.37%/-36.96%/+0.75%至34.85/8.25/3.36万吨，吨价同比-4.52%/+53.62%/-12.53%至2.73/2.07/1.25万吨。
    国外业务保持高增速，经销商数量快速增长。23Q4公司国内/国外收入分别为26.05/12.89亿元（同比-9.17%/+27.38%），收入占比分别同比变动-7.02/+7.02个百分点至66.89%/33.11%。海外推进渠道下沉和二次开发，大力开发新经销商和大用户，国际业务继续保持高增速；同时公司GDR发行获瑞交所附有条件批准。23Q4线下/线上收入分别为27.61/11.33亿元（同比+8.95%/-15.78%），收入占比分别同比变动+5.58/-5.58个百分点至70.90%/29.10%。23Q4末经销商同比增加528家至22353家，其中国内/国外分别同比增加380/148家至16986/5367家，平均经销商收入分别同比变动-11.20%/+23.87%至15.34/24.02万元/家。经销商数量保持快速增长，平均收入略有下滑。
    利润率有所下降，费用率相对平稳。23Q4公司毛利率/净利率分别同比变动-0.91/-1.98个百分点至23.02%/9.22%；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+0.12/+0.89/-1.11个百分点至4.98%/3.00%/0.21%。
    投资建议：我们看好公司作为龙头竞争力的持续提升，以及酵母市场长期潜力的开启。24年公司收入目标15.4%，归母净利润目标7.8%。预计24-26年公司收入分别为156.2/175.6/197.6亿元，同比增长15.0%/12.4%/12.5%，归母净利润分别为13.5/14.6/15.8亿元，同比增长6.3%/8.1%/8.4%，对应PE分别为19X/17X/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行、消费复苏不及预期、成本持续上涨风险；国内外动销不及预期。

品牌矩阵整合出新

太平鸟(603877)
    23Q4收入同增8.0%；归母同增560%
    23Q4收入25.69亿元，同增8.0%；归母净利2.12亿元，同增560%；扣非归母1.53亿元，扭亏为赢。
    23年收入77.9亿，同减9.4%，系公司零售额减少所致。归母净利4.22亿，同增127.1%；扣非归母2.89亿元，同增1175.9%，扣非归母显著回升，经营质量逐渐改善。其中，非经常性损益1.33亿元。
    分品牌，Peacebird女装收入28.81亿，同减12.0%，毛利率56.7%；Peacebird男装收入30.44亿，同增4.2%，毛利率56.5%；LEDiN乐町收入7.57亿，同减24.5%，毛利率44.4%；MiniPeace童装收入9.60亿，同减12.5%，毛利率55.5%。
    分渠道，直营32.7亿，占42%，加盟23.6亿占31%，线上20.9亿占27%。虽然2023零售额有所下滑，但是零售折率同比增长较大，2023年毛利率54.1%，同增5.9pct；净利率5.4%，同增3.3pct，持续推进降本增效
    公司23年期间费率46%，同减0.26pct；具体来看，23年销售/管理/研发/财务费率分别为36.0%（yoy-0.8pct）、6.9%（yoy-0.4pct）、2.5%（yoy+1.1pct）、0.7%（yoy-0.1pct），销售费用下降主要受门店数量及营收减少等影响，直营薪酬、租赁装修费、广告宣传费等同比减少所致；管理费用减少主要系职工薪酬及股权激励费用同比减少所致；研发费用增加主要系职工薪酬及设计费支出增加所致；财务费用减少主要系银行利息收入增加、租赁负债利息及手续费支出减少所致。
    新品库存优化，老品库存得到改善
    公司库存商品原值15.9亿元，同减27.8%。公司持续推进库存管理，一方面加强商品产销计划性管控，新品库存得到优化；另一方面，强化过季老品的消化处理专项机制，老品库存得到改善。
    公司精益运营，大力调整低效门店，全年净闭940家，渠道结构持续优化公司改变过往渠道规模增长策略，更加聚焦门店经营质量提升和盈利能力改善，大力关闭低效门店，经营重点转向提升终端品牌形象和门店坪效。同时更加清晰渠道的价值定位和经营拓展重点区域，为公司未来高质量增长调整好渠道结构和明确渠道战略方向。截至23年末，公司线下门店数量为3731家，其中直营店1175家；加盟店2556家。
    数据驱动商品供应全链路改革，提升经营效率
    在设计端，公司将多个运营平台数据智能分析，捕捉流行趋势和消费者需求，提高商品设计的精准度；在生产端，引入人工智能预估货品需求，持续精进柔性生产供应体系，快速生产出时尚好商品；在营销端，通过数据支持促进商品在店铺快速、高效流通，线上大数据支持推进高品质、精准营销。公司有序推进商品设计研发和供应链联动的快反机制，向消费者提供具有领先时尚和领先品质的商品，同时拉升货品存货周转，提升经营效率。
    全面拥抱新零售，打造极致购物体验
    公司线下发力购物中心、百货商场等渠道，全面提升体验感，营造更开放的顾客互动氛围，将门店打造为一个个顾客社区。线上推进传统电商业务占比提升，同时积极推进小程序、网红直播等社交零售新渠道，为顾客提供更加丰富多元的购物选择；在抖音、小红书、B站等当代青年人偏爱的新流量平台上，创建新奇有趣的互动内容，精准营销不同的圈层人群。展望2024，公司计划升级品牌形象、转变开发模式、持续优化渠道结构展望2024年，公司将坚持“高质量发展”经营方针，持续强化以消费者为中心的经营理念，深化业务变革。
    品牌端，1)升级终端形象：首家新一代太平鸟旗舰店即将正式亮相，推动店务形象全面升级；2)拉通风格系列：男女风格系列及视觉形象拉通，乐町和童装风格升级；3)引爆品牌张力：重点铺排S级整合营销战役与全新VI视觉营销。
    产品端，公司计划大力转变开发模式，聚焦核心品类，打造核心热门款：1)核心品类突破：IPD深化应用，扩大核心品类覆盖，乐町和童装逐步加入流程；2)开发模式转型：PLM系统全面上线，打通集成供应链SCM系统；3)激发组织活力：以奋斗为本，赛马与激励机制激发设计开发团队活力。
    零售端，公司计划持续优化渠道结构，提升运营效率，实现业务高质量增长：1)直营聚焦核心城市：聚焦核心城市，深耕核心区域发展，运营能力持续提升；2)拓展规模型加盟商：加速拓展提质增效，优化加盟开闭店标准和流程；3)电商夯实江湖地位：多平台协同发展，加大布局垂类店铺。
    渠道端，公司推动供应链转型升级，进一步提升供应链保期、保质、快反能力：1)结构优化：引入战略型供应商，构建品类供应商池，优化供应链产能布局；2)快反突破：完善备料机制，快速响应市场需求，提升追单快反能力；
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司多品牌组合有效覆盖中国年轻时尚消费群体，聚焦打造高顾客口碑，增强品牌粘性，不断满足年轻消费者对时尚的需求。23年，公司强化太平鸟品牌的统一化管理，严格管控新品折扣，规范老品消化渠道，主动优化调整低效门店，根据公司23年业绩，我们调整盈利预测，预计公司24-26年收入87.68/98.22/110.32亿元（24-25年前值分别为86.29/96.91亿元），归母净利分别为6.19/7.65/8.01亿元（24-25年前值分别为6.05/7.37亿元），EPS分别为1.31/1.61/1.69元/股，对应PE分别为13/10/10X。
    风险提示：品牌运营风险及对策风险；未能准确把握市场流行趋势变化的风险；宏观经济波动风险；加盟商模式风险；存货管理、跌价风险等。

重视股东回报，提高分红比例

中国神华(601088)
    业绩小幅度调整，提高分红比例体现公司对股东回报重视程度较高
    根据公司披露，2023年全年归母净利润为596.94亿元，同比-14.3%；加权平均ROE达到14.88%，同比减少3.2个百分点；2023年公司营业收入为3430.74亿元，同比-0.4%；扣非归母净利润为628.68亿元，同比-10.6%；经营性现金流净额为896.87亿元，同比-18.3%。
    公司此前公告2022-2024年股利支付率不低于60%，2023年全年归母净利润为596.94亿元，拟派发449.03亿元现金红利（含税），股利支付率达到了75.2%，股利支付率同比增加2.4个百分点，并超过之前的分红规划。
    煤炭板块经营数据、开采成本均较优异
    2023年全年煤炭板块销售收入达2628.68亿元，同比-2.3%。其中自产煤达到1782.42亿元，同比-5.6%，外购煤达到846.26亿元，同比+5.5%。全年商品煤产量3.245亿吨，同比+3.5%；商品煤销量4.5亿吨，同比+7.7%。其中自产煤销售量达到3.254亿吨，同比+2.9%，外购煤销售量达到1.246亿吨，同比+22.6%。
    煤炭板块国内销售单吨价格为581元/吨，同比-8.9%，公司销售价格下跌幅度小于煤价下跌幅度，我们认为是公司年度长协占比较高所致。自产煤单吨成本179元/吨，同比+1.5%，较为稳定。自产煤全年单吨毛利为404.7元/吨，同比减少16元/吨。
    电力业务充分发挥煤电一体化优势
    发电板块方面，2023年全年售电收入达856.16亿元，同比+9.8%，售电成本达725亿元，同比+5.9%。其中，燃煤发电售电收入达832.52亿元，同比+10%，售电成本为705.36亿元，同比+6.6%。公司在2023年耗用本集团的煤炭为7320万吨，同比+10.9%，充分发挥集团煤电一体化运营优势，从而保障电厂燃煤供应。
    全年总发电量2122.6亿千瓦时，同比+11%；总售电量为1997.5亿千瓦时，同比+11.1%。2023年公司电力板块平均售电价格为0.414元/千瓦时，同比-0.004元/千瓦时。度电成本为0.363元，同比-0.019元/千瓦时，主要原因是煤炭采购价格有所下滑。度电毛利为0.051元，同比+0.014元/千瓦时。
    盈利预测与估值：我们维持2024-2025年归母净利润为预测631/641亿元，现新增2026年归母净利润预测643亿元，维持”买入”评级。
    风险提示：煤炭供给超预期增长；煤炭进口量超预期增长；煤化工产能超预期增长；经济增长不及预期；水电发力超预期；计提资产减值风险

院线主业受益于大盘复苏，管理层变更或为内容及游戏业务提供向上空间

万达电影(002739)
    管理层变更完成，静待后续整合效果。3月，万达电影（002739）完成工商变更，陈曦女士为公司董事长和总裁，杨海先生为公司监事会主席，儒意系正式接管万达电影。陈曦毕业于中央戏剧学院，2021年起担任中国儒意控股有限公司执行董事，担任制片人的电影作品累计票房已突破百亿。根据万达2023年业绩预告，预计实现归母净利润9-12亿元，2022年同期亏损19.23亿元；扣非净利润7-10亿元，2022年同期亏损约20.8亿元，实现大幅扭亏为盈。我们看好万达电影在主业稳健（大盘增长，市占率有稳步提升逻辑）的基础上，与儒意在内容端整合显成效。
    24年电影大盘复苏可能性高，院线龙头有望持续受益
    截止3月18日，2024年全年票房达155.63亿元，接近2023年Q1的158.57亿元。3月受《周处除三害》（累计票房5.33亿元）、《沙丘2》（累计票房2.69亿元）等优质影片催化，传统淡季贡献亮眼票房表现。春节档电影票房达80.51亿元，打破历史纪录，同比增长19.0%；总观影人次1.63亿，同比增长26.4%，主要系观影需求提升。展望全年，目前已有多部影片定档，包括《功夫熊猫4》、《哥斯拉大战金刚2：帝国崛起》、《你想活出怎样的人生》（宫崎骏新作）、《排球少年！垃圾场决战》（人气日漫，确认引进）等，内容供给数量充足，整体质量较高，电影市场有望持续恢复。我们预计2024年全年大盘票房约580-613亿元，公司作为院线龙头有望继续受益于院线集中化的行业趋势。
    后续影片储备丰富，看好内容端进一步强化
    2024年，公司内容业务有望持续强化。万达电影原有片单充足，儒意影业内容协同贡献业绩增量，资深制片人掌舵助力公司优质内容出品发行。万达电影后续储备项目包括《维和防暴队》（王一博主演）、《转念花开》（贾玲导演）、《误杀3》、《寻她》等，优质项目储备丰富。儒意储备项目包括《白蛇浮生》（追光动画，定档七夕）、《西游记真假美猴王》、主旋律电影《援军明日到达》等。陈曦作为资深制片人，曾参与《泰囧》的制作，投资出品的作品包括《你好，李焕英》《唐人街探案》等。2023年，万达主投主控影片《三大队》累计票房约7亿元，同时联合出品多部高质量院线电影。我们看好后续儒意与万达电影在影视产业上下游积累优势形成较好的协同效应。
    IP游戏打开海外市场，与儒意游戏业务协同打开向上空间
    根据dataai数据，24年2月万达院线游戏进入中国游戏厂商及应用出海收入TOP30，“重塑经典IP”策略见成效。我们看好万达后续与儒意旗下景秀游戏的协同效应。2023年2月22日，景秀游戏与腾讯订立游戏合作框架协议，联手打造的手游《世界启元》于24年3月1日全平台开启预约，并将于24年6月15日正式上线。我们看好公司继续发挥精品内容储备优势，与儒意资源协同下进一步扩展海外代理发行及IP合作项目实现多元变现。
    投资建议：我们预计公司2023-2025年收入分别为147.49/170.07/176.14亿元，同比增速分别为52%/15%/4%，归母净利润分别为11.90/15.42/17.73亿元，23-25年PE分别为29/22/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电影市场恢复进度不达预期，电影项目票房不达预期，影视项目推进延期，经营业绩波动下现金流风险，测算主观性风险，文中所谓的业绩快报数据仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的23年年报为准。

基本面企稳趋势向好，合成生物技术携HMO新品蓄势待发

嘉必优(688089)
    事件：公司发布2023年度业绩快报，经初步核算，23年公司实现总营收4.45亿元，同比增2.78%，归母净利润0.92亿元，同比增42.17%。
    1、净利润连续四个季度增长，基本面于23年已企稳，整体趋势有望向好根据公司业绩快报，从营收来看，公司2023年受益于婴配粉新国标落地实施，公司ARA和DHA产品受益市场需求的增长；从业绩来看，公司23Q4预计实现归母净利润0.31亿元，同比增330.54%，主要由于22Q4公司对参股公司法玛科相关长期股权投资、应收账款及预付账款计提减值准备。自22Q4至今，得益于股份支付费用冲回、以及收入增加带来的毛利增加等因素综合影响，公司归母净利润已连续四个季度环比增长，23Q2/Q3/Q4分别为43.56%/24.48%/21.66%。我们认为，2024年，随着公司新粉剂产能的转产推进、以及公司海外市场的稳步开拓，公司整体业绩有望进一步向好发展。
    2、合成生物技术布局持续推进，主要产品HMO已进入卫健委审批阶段
    在布局上，截至24年3月数据，公司已经建立了八大技术平台，包括生物信息与生物计算平台、基因合成与基因编辑平台、细胞工厂铸造平台、智能发酵及代谢精细调控平台、高效智能分离精制平台、产品应用技术开发平台、高通量分析测试平台及生物技术成果中试转化平台。公司与武汉产业创新发展研究院等多方资源打造的武汉合成生物创新中心项目主体建设工程于23年11月已全面封顶，该中心将作为整个华中地区合成生物学产业龙头，搭建合成生物学国家级孵化器、为产业提供创新平台。
    在产品上，截至23年12月数据，公司HMO（母乳低聚糖）产品于23Q1提交，已通过农业部生物安全审查，目前正在卫健委进行食品安全认证；同时，公司HMO产能布局也在有序开展，公司预计24年上半年完成建设。具体到品种，公司储备的品种包括2’-FL、3’-SL、6’-SL、LNnT等多个品种，其中，2’-FL已完成中试，是公司推进产业化进程的主打产品。
    盈利预测&投资建议：根据公司2023年度业绩快报，我们下调盈利预测，预计2023-25年，公司实现营收4.45/5.62/7.57亿元（24-25年前值：6.06/8.67亿元），同比增长2.78%/26.23%/34.6%；归母净利润0.92/1.17/1.53亿元（24-25年前值：1.95/3.16亿元），同比增长42.17%/27.9%/30.29%，截至24年3月22日股价对应23-25年PE27/21/16x。我们看好公司基本面现已企稳，以及未来在合成生物技术上的发展，维持“买入”评级。
    风险提示：快报所载数据为未经审计的初步核算数据，具体数据以公司年度报告所披露数据为准；合成生物产品HMO审批进展不达预期；新产品市场需求释放不达预期；海外市场拓展不达预期。

再获新能源龙头空悬订单，新兴业务加速放量

保隆科技(603197)
    再获新能源龙头6.4亿空悬订单，新兴业务加速放量
    2024年3月21日，公司公告近日收到国内某新能源汽车头部品牌主机厂全新项目的空气悬架系统前后空气弹簧的定点。根据客户规划，该项目生命周期为4年，生命周期总金额超过人民币6.4亿元，预计2025年10月开始量产。我们认为该定点充分彰显公司乘用车空气悬架竞争力，有望助力公司新业务加速放量。公司是国内较早布局空气弹簧、电控减振器、储气罐等产品并已实现产品量产落地的企业之一。公司2012年开始研制空气弹簧，2016年开发电控减振器，2018年进行ECAS（电控空气悬架系统）系统集成，2021年实现空气弹簧减振器总成量产，2022年量产下线储气罐产品。目前公司已形成覆盖空气弹簧、电控减振器、控制系统、储气罐、高度传感器、车身加速度传感器等多个产品的核心技术体系，产品获得客户的高度认可。据公司可转债募集说明书，23H1公司乘用车空悬产能达30万只，销量达21.67万只，较22H1大幅增长（22年全年公司乘用车空悬产品销量达14.99万只）。我们认为随着订单的落地，公司空悬业务进入快速放量阶段。
    传感器+空悬双轮驱动公司第二成长曲线，股权激励促进公司长期发展1）传统业务：公司TPMS、排气系统管件、气门嘴产品已具备较强的市场竞争力，全球市场占有率较高，三大产品是公司主营业务收入和主营业务利润的主要来源。2）传感器+空悬：汽车智能化业务（传感器、ADAS、空气悬架）、汽车轻量化结构件业务是公司业务的重要发展方向。公司于12年开始研发光雨量传感器，22年收购龙感科技后，进一步丰富传感器产品矩阵；12年开始研制空气弹簧，2016年开发电控减振器，空气悬架产品快速发展，是国内较早实现空气悬架量产的少数企业之一。2020年至2022年，公司前五大客户较为稳定。2023年1-6月，理想汽车成为公司第一大客户，理想汽车向公司采购的主要为空气悬架、传感器和TPMS等相关产品。我们认为伴随着空悬+传感器等新产品加速放量，有望助力公司持续打开第二成长曲线。公司2023年限制性股票与股票期权激励涉及483人，拟授予权益1071.30万股，约占总股本5.13%。业绩考核为：2023年净利润同比2022年增长超过50%且营收同比2022年增长超过20%，公司解除50%限售；2024年净利润同比2022年增长超过100%且营收同比2022年增长超过60%时，公司解除另外50%限售，彰显公司长期发展信心。
    投资建议：公司客户及新兴业务持续放量，我们坚定看好公司中长期的发展。考虑到公司大客户销量具备不确定风险以及股权激励费用，我们预计公司2023-2025年归母净利润为3.99、5.10、6.96亿元（此前预计公司2023-2025年归母净利润为4.24、5.79、8.82亿元），对应当前股价PE分别为26、20、15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国内整车消费需求不及预期、海外需求复苏不及预期、空悬和传感器业务增速不及预期等。

超高分子项目贡献业绩增量

南山智尚(300918)
    公司发布23年年报，23年全年营收16亿元，同比下降2.05%；归母净利2.03亿元，同比上升8.53%；扣非归母净利1.98亿元，同比上升17.55%。23年Q4营收4.77亿元，同比上升6%；归母净利0.83亿，同比上升2.6%；扣非0.81亿，同比上升16%。
    分业务，公司精纺呢绒营业收入与上年同比基本持平，服装业务营业收入较上年同比下降16.22%，超高分子量聚乙烯纤维业务营业收入较上年同比增长363.22%，整体内贸营收较上年同比下降3.58%，外贸营收较上年同2.74%。
    业绩增长原因主要系：（1）首募技改项目逐步完成，实施开源节流、持续推进降本增效等举措，持续扩大高附加值产品份额，加强功能性面料的研发，实现毛利率的提升。（2）超高分子量聚乙烯一、二期项目全面投产运营，构建差异化竞争优势，为公司带来增量收益。
    持续发挥一体化产业链优势，实现多元化业务协同发展
    公司持续发挥羊毛面料及服装一体化产业链优势，顺利完成首募智能化升级项目。精纺产业通过引进先进的生产设备、采用自动化设计织造、自动裁床等智能化、高端化纺织设备，搭建精纺智能仓库，提高生产效率；服装产业通过智能剪裁、无纸缝制流水、订单可视化管理，极大提高生产加工精度，缩短生产周期，提高产品稳定性。纺织服装首募技改项目的完成极大提升生产的自动化和智能化水平，提高快速反应能力。
    超高分子量聚乙烯纤维项目顺利投产，加速高端新材料产业布局
    公司超高分子量聚乙烯纤维二期项目顺利投产，并在细旦丝、色丝等多个产品领域取得突破性进展，构建差异化竞争优势。同时，公司稳中有序推进锦纶长丝项目建设，进一步丰富公司纺织纤维矩阵，深入贯彻落实“高新技术、高附加值产品转型”的发展战略；并在超高分子量聚乙烯纤维、锦纶纤维的研发建设基础上，同步开展芳纶聚合纺丝一体化项目的市场调研，积极推进公司纺织纤维市场开拓，助力企业转型升级和可持续发展。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    羊毛精纺呢绒和服装产业作为公司传统优势业务，随着首次募集资金技改项目的完成，进一步夯实了公司在精纺呢绒及职业装细分领域的行业地位和市场竞争优势。考虑到锦纶项目投产仍需时间，我们调整盈利预测，预计24-26年公司归母净利为2.3/2.6/2.9亿元（24-25年前值分别为3.04/3.61亿元），EPS分别为0.65/0.72/0.81元/股，对应PE分别为15/13/12x。
    风险提示：传统羊毛原材料价格波动风险；汇率波动风险；产品出口风险；市场竞争加剧风险等。