全年营收利润齐升，产能释放驱动业绩高增

川恒股份(002895)
    主要观点：
    事件描述
    2025年4月10日，公司发布2024年年度报告，公司2024年实现营业收入59.06亿元，同比+36.72%；实现归母净利润9.56亿元，同比+24.80%；实现扣非归母净利润9.36亿元，同比+23.01%。
    其中，2024年四季度公司实现营业收入19.32亿元，同比+54.83%，环比+29.73%；实现归母净利润2.84亿元，同比+3.43%，环比-10.73%；实现扣非归母净利润2.92亿元，同比+7.48%，环比-0.86%。
    主营产品价格上涨叠加产能释放，助力业绩高增
    主营产品价格上行叠加新增产能释放双驱动，全年业绩实现显著增长。2024年，公司实现营业收入59.06亿元，同比+36.72%；实现归母净利润9.56亿元，同比+24.80%；实现扣非归母净利润9.36亿元，同比+23.01%。其中，公司主营产品饲料级磷酸二氢钙、磷酸一铵、磷酸、磷矿石分别实现营收14.45、11.76、18.72、5.43亿元，同比+20.16%、+26.21%、+120.63%、-4.35%。公司全年业绩高增，磷酸及磷酸二氢钙产品业绩创历史新高，主要基于子公司广西鹏越的20万吨湿法磷酸项目顺利投产，产能释放拉动销量显著提升。同时，公司主营产品价格有所上升：据百川，2024年，磷酸二氢钙、工业级磷铵年均价分别为3754.76、5672.92元/吨，同比分别+7.20%、+1.67%。原料磷矿石的市场价格维持高位坚挺，2024年磷矿石市场均价达1013.52元/吨，同比+2.36%，维持高景气度，为磷酸一铵市场提供了一定的成本支撑。
    2025年一季度，伴随下游刚需采买等因素推动，公司主营产品价格呈现不同程度调涨。据百川，湿法磷酸、工业级磷铵、磷酸二氢钙一季度市场均价分别为6589.11、6035.33、4212.96元/吨，环比分别增长2.12%、5.66%、7.36%，有望持续给公司业绩提供有力支撑。
    新设并增资各子公司，拓宽公司发展空间
    公司增资香港全资子公司，推进国际贸易交流。2024年8月，为进一步拓宽公司发展空间，优化资源配置，公司出资500万元成立成都美潾生态科技有限公司，持股100%。2024年10月，公司拟对香港全资子公司福帝乐技术有限公司增资2000万港元以满足其经营资金需求，此次增资将发挥香港贸易中心作用，加速公司的国际化进程。
    磷矿价格维持高景气度，持续扩大磷矿产能布局推进长期发展
    磷矿石高景气度下，磷矿石产能提高将有利于强化公司盈利能力。2025年一季度，磷矿石市场均价为1018.2元/吨，同比+0.88%，环比+0.02%，持续高位运行。目前，川恒股份的磷矿产能为300万吨，未来随着鸡公岭磷矿年产250万吨及天一矿业年产500万吨磷矿石产能的逐步投产，公司磷矿石产能将实现稳步增长，为公司的长期发展提供有力支撑。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.29、14.47、18.56亿元（2025-2026年前值分别为11.31、13.69亿元），对应PE分别为10、8、7倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）项目投产及审批进度不及预期的风险；
    （2）产品价格大幅下跌的风险；
    （3）原材料价格大幅波动的风险。

业务结构持续优化，盈利能力改善明显

中国西电(601179)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年年度报告和2025年一季度报告，2024年实现营收221.75亿元，同比增长5.59%，实现归母净利润10.54亿元，同比增长17.50%，扣非归母净利润9.97亿元同比增长55.52%；2025Q1，实现营收52.45亿元，同比增长11.27%，实现归母净利润2.95亿元，同比增长42.10%，扣非归母净利润2.93亿元，同比增长54.14%。毛利率方面，2024年毛利率为20.75%，同比提升2.92pct，2025Q1毛利率21.02%，同比提升3.17pct。
    开关、变压器业务结构优化，毛利率同比增加
    公司在2024年各业务板块分别实现营收：（1）开关，85.04亿元，同比增长10.97%，毛利率为26.52%，同比提升1.29pct；（2）变压器，92.18亿元，同比增长10.26，毛利率14.35，同比提升5.88pct；（3）电子电力、工程贸易，24.56亿元，同比减少-32.86%，毛利率15.00%，同比减少0.81pct；（4）电容器、避雷器，9.85亿元，同比增长20.28%，毛利率23.20%，同比增加1.49pct；（5）研发及检测及二次设备，6.65亿元，同比增长2.52%，毛利率51.73%，同比增加2.82pct。开关、变压器业务受益于智能化制造水平提升、结构优化，毛利率同比增加。2024年在国网特高压和输变电设备集中招标中，西电系公司分别中标53.46和62.02亿元，未来有望支撑公司业绩持续增长。
    投资建议
    我们预计25/26/27年归母净利润分别为16.97/20.06/23.69亿元（前值为20.20/25.10/-亿元），对应PE分别19/16/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期；特高压建设不及预期；行业竞争加剧风险。

2024年产品创新节奏超预期，更多突破值得期待

双林股份(300100)
    主要观点：
    事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入49.10亿元、同比+19%，归母净利润4.97亿元、同比+514%，扣非归母净利润3.26亿元、同比+318%；对应24Q4实现营业收入16.74亿元、同比+33%、环比+48%，归母净利润1.31亿元、同比扭亏、环比+10%，扣非归母净利润0.87亿元、同比+17倍、环比+7%。
    2024年公司业绩高增，基本盘业务持续向上。2024年公司基本盘业务中：1）内外饰及机电部件：实现营收26.3亿元、同比+11%、占比54%，毛利率19.5%、同比+2.1pp。2）轮毂轴承：实现营收13.1亿元、同比+9%、占比27%，毛利率21.5%、同比-0.9pp。3）新能源电驱：实现营收6.7亿元、同比+149%、占比14%，毛利率13.7%、同比+8.4pp。2024年公司新能源电驱动、内外饰及机电部件上量，毛利率及费用率通过降本增效明显改善，经营成果充分体现在利润端，预计2025年收入端的增长、降本增效的贡献将延续，此前公司已预告25Q1预计实现归母净利润1.50-1.80亿元、同比+93~132%，扣非归母净利润1.20-1.50亿元、同比+65~107%，我们认为公司业绩端有望持续超预期。
    公司新产品推进节奏超预期，未来有望给市场带来更多惊喜。2024年公司实现的新产品突破包括：1）EHB车用滚珠丝杠：已获得辰致科技定点，预计2025年下半年实现量产；同时，已为某国产新能源头部企业研发EMB研发制动用滚珠丝杠产品，计划5月送样。2）人形机器人用行星滚柱丝杠：已对接国内两家头部新势力车企进行项目开发，第一批样件订单预计于2025年4月份进行交付；同时，已经向YS、TP等客户送样。3）人形机器人用滚珠丝杠：人形机器人灵巧手应用0301规格的滚珠丝杠成功向YS、ZWJD等客户送样；同时，正在开发TB及国内两家头部新势力车企等客户的灵巧手中应用的微型滚珠丝杠产品。4）人形机器人用关节模组：已成功研制人形机器人上肢与下肢直线作动关节模组总成，且核心部件均实现自主可控，正为国内两家头部新势力车企定制开发同款线性关节模组总成，首批样件订单预计于2025年4月交付。5）磨床：通过收购无锡科之鑫100%股权实现了滚柱丝杠产业链上游环节的延伸与资源整合，数控螺纹磨床技术已达到国际领先水平，内螺纹磨床加工精度可达C3、C2级，外螺纹床加工精度可达P3、P2级。6）汽车方向盘自动折叠执行器：与奥托立夫进行联合开发，预计2025年底实现量产；同时，和国内众多其他车企的项目也在对应开发中。7）汽车无人机舱夹紧器：2024年中旬成功通过国产新能源头部车企的量产认证，下半年正式搭载于其主力车型，目前已进入稳定供货阶段，后续将会实现平台化供货应用在其更多新车型上；同时，公司将在低空领域持续进行研发，为推动我国低空领域的发展做出贡献。8）飞行器电驱产品：230KW油冷产品方案已取得突破性成果，目前与某行业头部客户正紧密携手、深度合作，该产品的样机方案业已完成，预计在2025年中实现样机交付。我们认为公司在产品创新上走在正确的方向上且足够坚定努力，未来还有望给市场带来更多超预期的变化和突破。
    投资建议：过去市场担忧主要集中在公司业绩的稳定性与成长性，我们认为目前公司的实际经营业绩已改善并有进一步向上的驱动力。随着应用前景更好的新产品逐步推进，将进一步打开公司的成长空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润为5.4亿、6.6亿、7.8亿元（2025-2026年前值5.3亿、6.5亿元），对应增速+8%、+23%、+19%，对应PE55、45、38倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动，海外贸易摩擦加剧，汽车行业竞争加剧，新产品开发和落地节奏不及预期，客户开拓不及预期等。

东鹏饮料25Q1点评：再度超预期，成绩斐然

东鹏饮料(605499)
    主要观点：
    公司发布25Q1业绩：
    Q1：收入48.48亿元（+39.23%），归母净利润9.80亿元（+47.62%），扣非归母净利润9.59亿元（+53.55%）。
    Q1业绩大超市场一致预期的收入/利润+30%/35%区间。
    收入亮点：第二曲线大超预期
    主业能量饮料有机增长。25Q1公司主业能量饮料营收同比增长25.7%，占比主营业务营收达80.5%，高基数下录得高增。分区域看，25Q1公司广东/华东/华中/广西/西南/华北/直营/线上营收分别同比增长21.6%/30.8%/28.6%/31.9%/61.8%/71.7%/53.3%/54.2%。其中，广东/广西增量持续，预计增量来自于单点卖力提升+新品推广，华北/西南录得60%以上增速，表现亮眼，预计增量来自经销商数有效扩容+单店效率提升。截止25Q1，公司经销商达3244家，同比净增51家；截至24年末公司累计投放冰柜达30万台，预计新财年仍维持较高拓展速度，主业扩容仍有空间。
    第二曲线再超预期。25Q1公司所有新品合计营收同比增长152.1%，占比主营业务营收达19.5%。其中，25Q1补水啦营收同比增长261.5%，其它新品营收同比增长72.6%，收入占比各较同期提升7.2/1.5pct。补水啦声量加码，通过大包装实现性价比进阶；同时果之茶正凭性价比及一元乐享等平台化能力激发需求。合同负债端，我们平均25Q1与24Q4两季看"公司收入+Δ合同负债"，平均同比增速达41%与实际营收增速匹配。截至25Q1期末，公司合同负债达38.7亿，蓄水池仍充足。
    利润分析：盈利能力持续提升
    25Q1公司毛利率达44.47%，同比提升1.7pct，受益于规模效应+成本改善；同期公司归母净利率达20.21%，同比提升1.14pct，处持续提升通道。25Q1公司销售/管理/研发/财务费率各同比-0.43/-0.47/+0.03/+0.92pct，财务费率变动主因利息收入减少，公司四费控制极为稳定。
    投资建议：维持“买入”
    我们的观点：
    总结东鹏25年新增战略看点包括：①内需补水啦势能加码+大包装性价比进阶+单店卖力挖潜提升（对应25年业绩来源）；②H股上市出海实质推进（对应26/27年业绩增量）。
    盈利预测：
    考虑到公司新品推进顺利，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业收入214.3/278.9/349.5亿元（25-26年原预测207.4/259.5亿元），同比+35.3%/+30.1%/+25.3%；实现归母净利润47.0/63.9/82.5亿元（25-26年原预测43.7/55.6亿元），同比+41.3%/+35.9%/+29.2%。当前股价对应PE分别为30/22/17倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，新品拓展不及预期，出海不及预期，原材料成本超预期上涨。

2024年业绩承压，2025年重回增长轨道

开立医疗(300633)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入20.14亿元，同比下降5.02%；实现归母净利润1.42亿元，同比下降68.67%；实现扣非归母净利润1.10亿元，同比下降75.07%。
    其中，2024年第四季度公司实现营业收入6.16亿元，同比减少5.63%，归母净利润0.33亿元，同比减少75.03%，扣非净利润0.24亿元，同比减少80.00%。
    点评：
    行业招采放缓+新业务投入较大，2024年业绩收入利润双承压分区域来看，2024年公司国内收入实现10.44亿元，同比下降11.62%，主要是受行业招采节奏阶段性放缓影响。2024年国内设备以旧换新政策持续推进，落地节奏集中在2024年下半年，招采金额恢复主要体现在2024年第四季度，同时也由于以集采形式的设备招采越来越多，一定程度也影响了设备的出厂价，2024年国内承压明显。海外区域，2024年公司收入9.70亿元，同比增长3.27%，表现优于国内，而且公司海外销售毛利率仍保持上升态势，2024年毛利率约为57.34%，2023年约为56.78%。
    各条线业务来看，（1）超声：2024年公司超声国内外合计收入11.83亿元，同比下降3.26%。（2）内镜及镜下耗材：2024年公司相关业务收入7.95亿元，同比下降6.44%。公司核心业务收入降幅低于国内市场收入下降幅度，除了公司海外市场仍贡献增长外，公司也拓展了微创外科、心血管介入两大新业务。
    从净利润来看，2024年公司实现归母净利润约1.42亿元，同比下降68.67%。2024年公司大力投入研发和市场活动，人员招聘增长，全年人员增长425名，期间费用率均有提升。2024年公司销售费用率28.45%，同比提升3.72pp，管理费用率6.81%，同比提升0.76pp，财务费用率-1.86%，同比提升0.25pp，研发费用率23.48%，同比提升5.36pp。
    重磅新产品不断推出，2025年轻装上阵
    2024年，在超声领域，公司正式推出了高端全身机器S80及高端妇产机P80，标志着公司在高端超声领域正式取得突破性进展；在消化与呼吸内镜领域，公司已完成多款产品发布和上市，主要包括：（1）高端内镜平台取得突破。HD-580系列高端内镜平台完成对550系列内镜的全面支持，相较于公司上一代内镜平台HD-550大幅提升了图像质量和临床细节表现，已步入持续放量阶段；（2）积极布局内镜质控和人工智能业务。公司自主研发的胃部质控软件SIP-E10产品取得NMPA注册证书，胃肠部质控软件SIP-E20产品获得CE认证，正积极推进肠道息肉检测AI软件三类医疗器械产品注册。在微创外科领域，公司也在2025年2月获得4K三维荧光内窥镜摄像系统的注册证，新产品具有在单一摄像系统上融合硬质内窥镜和电子软镜的独特优势，为实现多模态精准外科手术提供了产品方案。
    投资建议：维持“买入”评级
    我们预计2025-2027年公司收入端有望分别实现24.36亿元、28.93亿元和33.33亿元（2025-2026年前值预测为25.25亿元和29.27亿元），对应收入端增速分别为21.0%、18.7%和15.2%，2025-2027年归母净利润预计有望分别实现4.38亿元、5.74亿元和7.15亿元（2025-2026年前值预测为4.17亿元和5.97亿元），利润端增速分别为207.4%、31.1%和24.6%。2025-2027年对应的EPS分别约1.01元、1.33元和1.65元，对应PE估值分别为30倍、23倍和19倍，考虑到公司是国产内镜和超声领域的头部优秀公司，公司内镜进入快速成长期，超声保持稳定增长，微创外科和心血管介入业务正在培育期，产品线丰富，公司持续盈利能力强、成长性高，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险。

GH放量推动业绩大幅增长，持续导入新客户

莱特光电(688150)
    主要观点：
    事件描述
    2025年4月10日，公司发布2024年年度报告，公司2024年实现营业收入4.72亿元，同比+56.9%；实现归母净利润1.67亿元，同比+117.17%；实现扣非归母净利润1.48亿元，同比+162.84%；基本每股收益0.42元，同比增长121.05%。
    其中，2024年四季度公司实现营业收入1.16亿元，同比+12.55%，环比+4.43%；实现归母净利润0.38亿元，同比+78.51%，环比+0.80%；实现扣非归母净利润0.32亿元，同比+88.63%，环比-3.73%。
    OLED有机材料需求持续攀升，强力支撑业绩高增。
    2024年，公司营收利润实现双丰收，主要得益于OLED终端材料营收实现同比高增；其中，Green Host材料销量增长显著。分产品来看，OLED有机材料和其他中间体分别实现营收4.22亿元、0.20亿元，同比分别增长63.91%、1.64%；分别实现毛利率72.03%、39.27%，同比分别增长7.08pct、36.57pct。公司持续深化降本增效，盈利水平有所提升。
    OLED下游市场需求持续攀升，为公司业绩增长带来强力支撑。其中，OLED终端材料销售收入同比增加1.64亿元，同比增幅达71.56%，为业绩高增提供了强劲支撑。在全球OLED面板市场格局中，国产厂商市场份额呈现同比增长态势，OLED核心材料国产化进程也不断加速，显著推动了国内OLED终端材料市场需求的增长。从需求端来看，2024年手机AMOLED显示屏出货量持续增长；根据Omdia报告，2024年全球智能手机显示屏市场达到15.5亿台，其中AMOLED出货量达7.84亿片，同比+26%，驱动OLED材料需求爆发。伴随OLED在智能手机领域的加速渗透，叠加可穿戴设备、车载显示等新兴领域贡献收入，多场景需求共振有望共同推动公司业绩超预期。
    此外，2024年，公司现金分红显著增长至1.00亿元，占归母净利润的比例为60.00%，相比2023年的0.24亿元同比增长约317%，印证了公司盈利能力的提升和对股东回报的重视。
    持续开拓国内外市场份额，有望带来多处新业绩增长点。
    公司持续加大研发投入，为产品升级与业务拓展创新提供坚实支撑。2024年，公司的Red Prime材料和Green Host材料持续稳定量产供货，并持续迭代升级，以卓越性能和稳定性引领行业发展。在新产品方面，Red Host材料已经实现小批量供货，Green Prime材料正处于量产测试阶段，蓝光系列材料在客户端的验证也进展顺利。
    同时，公司积极拓展业务版图，布局新兴领域。公司不断拓展硅基OLED等其他类型客户，公司多款OLED发光材料在硅基OLED器件测试中表现出色，并已成功通过了国兆光电、观宇、创视界等知名客户的量产测试，正等待量产导入。此外，在中间体业务领域：公司OLED中间体的客户结构得到显著优化，并逐步向终端材料类客户转型，持续升级产品结构，推动高附加值氘代类产品的市场推广；目前公司已与SOLUS、SFC等海外知名企业成功合作了数十个项目，并有望逐步实现量产。在医药中间体方面，公司也不断开拓新药海外客户，并成功与佐藤制药、正大天晴制药等知名新药企业建立了良好合作关系。
    技术护城河+全链协同，定义国产材料高度。
    技术壁垒构建核心竞争力。公司“中间体—升华前材料—终端材料”一体化能力保障供应稳定性，成本优势显著。公司高度重视研发创新，坚持“前瞻、在研、应用”三代产品同步推进的研发路线，重点进行了红、绿、蓝三色Prime材料、Host材料、Dopant材料的开发。2024年，公司新增155件发明专利申请和获得53件发明专利授权，覆盖了OLED器件核心材料，包括发光层材料、空穴传输层材料、空穴阻挡层材料和电子传输层材料等关键领域，在市场竞争中打造宽广的技术护城河。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.73、4.09、6.17亿元（2025-2026年前值为2.70、3.83亿元），对应PE分别为31、21、14倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    （1）下游客户投产进度不及预期；
    （2）产品价格下降风险；
    （3）材料研发、验证、导入进度不及预期；
    （4）单一大客户依赖度高风险。

营收利润有所下滑，核心技术领域均实现一定进展

国博电子(688375)
    主要观点：
    事件描述
    4月11日，公司发布2024年年度报告。根据公告，2024年公司营业收入为25.91亿元，同比下滑27.36%；归母净利润为4.85亿元，同比下降20.06%。
    公司在核心技术领域均有一定进展
    2024年受部分业务收入减少，公司营业收入及归母净利润均有所下滑。核心技术方面，T/R组件领域，公司积极推进射频组件设计数字化转型，开展设计平台数智化建设，并在低轨卫星、商业航天、通信等多个领域均开展了技术研发和产品开发工作，多款产品已开始交付客户；射频模块领域，公司推出的新一代金属陶瓷封装GaN射频模块及塑封PAM等产品在线性度、效率、可靠性等主要产品性能与国际主流产品水平相当；射频芯片领域，在卫星通信和感知方面，公司逐步开展毫米波产品开发，拓展产品系列，已形成批量供货。
    投资建议
    根据2024年年度报告，我们略微调整25年及26年盈利预测，并增加2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.95亿元、7.44亿元、9.38亿元（2025年/2026年前值为6.12亿元/7.75亿元），同比增速为22.7%、25.1%、26.1%。对应PE分别为53.30倍、42.60倍、33.79倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求低于预期；研发不及预期；产能释放不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

海外产能顺利爬坡，盈利水平稳步恢复

容百科技(688005)
    主要观点：
    24年业绩符合预期，盈利水平修复
    24年实现营收150.88亿元，同比-33.41%，营收同比下降主要系公司产品售价随原材料价格下降而调整。24年实现归母净利润2.96亿元，同比-49.06%；实现扣非归母净利润2.44亿元，同比-52.64%，净利润同比下降主要受市场竞争加剧和原料价格波动影响。
    三元材料出货量维持高增长，毛利率进一步修复
    公司2024年三元材料出货量为12万吨，同增20%，连续四年保持全球第一。此外，24年三元材料业务毛利率9.34%，盈利能力大幅改善。随着4680大圆柱电池和固态电池产业化进程加快，预计9系以上超高镍产品加速出货。
    积极布局磷酸锰铁锂/钠电正极材料，研发进展顺利
    公司一代磷酸锰铁锂获得头部企业批量订单，二代产品已获得客户认可，预计2025年量产交付；2024年公司磷酸锰铁锂产品出货同比增长超100%，连续两年保持行业市场占有率第一。公司钠电正极产品综合指标显著提升，现已获层状氧化物和聚阴离子材料订单，预计2025年出货继续高增。
    韩国工厂一期实现满产，二期已完成建设有望进一步提升盈利水平
    公司韩国工厂一期年产2万吨高镍三元，于四季度实现单月满产，并首次盈利。二期4万吨高镍产能已经完成建设，预计将在2025年上半年实现试生产，随产能爬坡将进一步提升盈利水平。
    投资建议
    公司深耕锂、钠电正极及前驱体领域，未来在动力及储能类锂、钠电正极材料市场具备较强发展潜力。考虑到Q4盈利超预期，我们预计公司25/26/27年归母净利润分别为7.68/10.22/12.87亿元，对应PE为12/9/7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产业政策变化风险；原材料波动及存货风险；技术迭代和新兴技术路线替代风险；汇率变动风险。

全资收购新潮传媒，广告行业集中度进一步提升

分众传媒(002027)
    主要观点：
    分众拟83亿元全资收购新潮传媒
    4月9日，分众传媒发布公告宣布拟收购新潮传媒。分众传媒拟发行股份及支付现金购买新潮传媒100%的股份，预估值为83亿元人民币。本次收购交易将以股份对价作为主要支付手段，剩余部分采用少量现金形式，从包括百度、京东、红星美凯龙等50个交易对方购买100%股权。交易完成后，新潮传媒成为分众传媒的全资子公司。
    分众新潮资源点位重合度低，媒体覆盖结构优化
    新潮传媒成立于2007年，主要业务为户外广告的开发和运营。产品端上主要为户外视频广告媒体和户外平面广告媒体等，截至2024年三季度末，新潮传媒梯媒平台共运营约74万部智能屏，分布城市约200个，其中在4.5万个住宅小区投放约64万个智能屏。业绩上，2024年前三季度，新潮传媒实现营业收入14.97亿元，净亏损509.85万元；截至9月末，公司资产总额为44.5亿元。
    新潮传媒专注于中产社区户外视频广告媒体和户外平面广告媒体的中小广告主，深耕下游长尾市场，整体上与分众传媒资源布局重合度较低。重组后公司在户外广告赛道的资源点位布局进一步完善，品牌营销网络覆盖范围扩大，竞争压力减小情况下，点位价格空间得到一定释放，价量有望双升。另外，成本端费用因整合而有一定程度下降，利润侧有望受益增长。
    行业资源整合，户外广告市场集中度进一步提升
    据中国广告协会发布的《2024年全球及中国户外广告市场报告》显示，2024年中国广告市场规模约1.5万亿元，其中线下广告中的户外广告占整体规模的47.5%，是广告行业主要支柱。预计2029年户外广告市场规模可达1202亿元，户外视频广告CAGR约为9.1%。分众传媒和新潮传媒作为国内领先户外广告企业，2024年市场份额分别为14.5%和2.7%。收购完成后，户外广告市场份额将超17%，其中户外视频广告市场份额将达到23.8%。此次收购后，户外广告行业资源将进一步集中整合，公司行业竞争能力进一步加强。
    投资建议
    预计公司24E-26E营业收入分别为128.7/144.5/158.8亿元，前值为128.71/139.50/148.80亿元，归母净利润分别为52.9/62.0/69.7亿元，前值为52.90/57.84/61.83亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济持续承压；广告需求恢复不及预期；行业竞争加剧。

年报与一季报超预期，拟定增加码AI业务

移远通信(603236)
    主要观点：
    业绩回顾：
    根据2024年年度业绩预告，公司预计全年营业收入185.60亿元左右，同比增长约33.90%；预计全年归母净利润5.4亿元左右，同比增长约495.33%。2024年度营收增长超出预期，在车载、网关、安全、AI眼镜、工业自动化等领域增长都比较快，公司2024年底订单需求创新高。
    根据2025年一季度业绩预告，公司预计Q1实现营收52亿元左右，同比增长约31.50%，归母净利润2亿元左右，同比增长约265.19%。公司前瞻性布局AI大模型及边缘计算等应用领域，通信模组业务和智能化解决方案板块均实现稳健增长。
    全球物联网模组市场需求触底回升，公司出货量份额稳居全球第一
    根据Counterpoint数据显示，2024年第四季度全球蜂窝物联网模块出货量同比增长10%，市场从2023年的低迷态势中强势反弹。其中，中国市场同比增长21%，下游POS设备、智能音响以及汽车和资产追踪等场景显著复苏；印度市场同比增长31%，受益于印度政府大力推动数字化转型，下游智能计量和追踪应用等场景加速部署；世界其他地区由于库存周期影响出现下滑。市场份额方面，移远通信、中国移动和广和通三家企业占据全球一半以上份额，其中，移远通信出货量份额由2023年33%提升至2024年37%，稳居全球第一。
    拟定增加码AI算力模组与解决方案，与豆包合作赋能AI玩具厂商
    近期公司发布定增预案，拟募集资金总额不超过23亿元，主要用于通信模组扩产、AI算力模组及解决方案产业化、总部及研发中心升级以及补流。其中，公司AI解决方案包括AI玩具、AI机器人、AI眼镜以及宝维塔（公司工业智能品牌）等，公司与火山引擎旗下豆包大模型团队深度合作，面向共同的下游终端玩具客户提供硬件+豆包大模型+移远设备管理和运营平台服务的整体解决方案，此外，公司与豆包的合作模式还包括连接火山引擎的模组或者整机的设计和生产等。目前公司已经收到多个AI玩具客户的合作需求，未来随着AI玩具需求的爆发式增长，客户、订单和收入将会快速增长。
    投资建议
    考虑到公司AI算力模组与AI解决方案业务前景较好，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测值至5.44、7.85、10.08亿元（前值5.23、7.22、9.15亿元），对应EPS分为2.08、3.00、4.13元，当前股价对应2024-2026年PE分别为32.91X/22.80X/16.57X，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）中美关税影响（销售端，2024年度公司直接出口美国的产品金额占比仅为0.80%；采购端，针对美国原材料的采购，其关键物料的生产制造不在美国当地。目前关税政策影响有限且可控）
    2）AI应用场景拓展不及预期

萤石网络24A&25Q1点评：Q1盈利已如期修复

萤石网络(688475)
    主要观点：
    公司发布24A&25Q1业绩：
    25Q1：收入13.80亿元（同比+11.59%），归母净利润1.38亿（同比+10.42%），扣非归母净利润1.38亿（同比+13.24%）；
    24Q4：收入14.8亿元（同比+11.1%），归母净利润1.3亿元（同比-20.0%），扣非归母净利润1.2亿元（同比-29.6%）；
    24年：收入54.4亿元（同比+12.4%），归母净利润5.0亿元（同比-10.5%）；扣非归母净利润4.8亿元（同比-12.6%）。
    Q1利润如期修复、毛利率及费用率环比改善明显。
    收入分析：入户&机器人业务贡献弹性
    25Q1：同比增速与Q4趋同，分品类来看：
    预计同比增速机器人＞入户引领增长弹性，摄像头线上国补持续拉动+运营商专业客户渠道负担减轻。
    24年：内销/外销同比分别+6/+26%，分品类来看：
    摄像头业务：24年同比-1%，我们预计剔除运营商影响后摄像头业务微增；
    入户业务：24年同比+48%，预计明星业务智能锁高增，参考奥维24年智能锁行业线上销量+21%，萤石品牌线上+145%增速位居第1；Q4预计业务已近盈亏平衡；
    机器人业务：24年同比+265%，清洁机器人海外快速增长实现突破，未来重点发力陪伴机器人和清洁机器人；H2公司另孵化智能穿戴业务，以视觉AI交互切入老人看护场景，持续扩大AI应用的落地；云服务：24年同比+23%，2B/2C端分别同比+26%/+20%。2C中物联网卡云值守等新兴业务高增，海外云服务主为云存储业务、预计快于国内。
    利润分析：Q1环比显著修复
    25Q1：
    毛利率43%（同/环比-0.04/+2.59pct），同比稳定/环比改善，预计老品去库及摄像头运营商客户调整完成+国补带动下整体产品结构有所提升；
    净利率10%（同/环比分别-0.11/+1.27pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.4/-0.4/-2.0/+2.0pct、环比分别-2.3/+0.6/+1.6/-2.2pct，新品类（智能锁等）费用投放逐步优化，四费合计同/环比分别-0.8/-2.3pct，后续新品规模效应+内部运营改善下费效提升有望持续。
    24Q4：
    毛利率40%（同比+0.03pct）/净利率9%（同比-3.39pct），销售/管理/研发/财务费用率同比分别+3/-1/-1/+2pct，净利率主要有收入结构及国内老品去库+海外市场开拓带来销售投入，同时汇率影响财务费用。
    分红：
    24年拟每10股派发现金红利3.5元（含税），分红率55%（上年50%）并发布25-27年股东分红回报规划：每年现金分配不低于当年可分配利润10%，且连续三年现金分配不少于三年年均可分配利润30%。
    投资建议：
    我们的观点：关注盈利改善及AI(云+端)驱动
    公司收入持续稳健增长，拓品类+拓海外+AI赋能下长期空间广阔；利润端运营商调整及成本上涨等不利因素已现触底改善，硬件业务"摄像头+入户+机器人"规模效应释放可期；同时AI+云双轮驱动产品矩阵丰富。公司对美敞口可忽略不计，25年看利润压制因素持续积极好转。
    盈利预测：基于公司最新发布业绩情况，我们调整25-26年盈利预测，并新增27年盈利预测。预计2025-2027年公司收入63.03/71.70/80.77亿元（25-26年前值63.03/71.70亿元），同比+15.8%/+13.8%/+12.7%，归母净利润6.98/8.69/10.06亿元（25-26年前值6.34/7.88亿元），同比+38.4%/+24.5%/+15.8%；对应PE41/33/28X，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，新品开拓不及预期，海外市场开拓不及预期。

25Q1业绩再超预期，鸡肉、食品业务稳健增长

圣农发展(002299)
    主要观点：
    2024年归母净利7.24亿元，预告2025Q1归母净利1.3-1.6亿元
    公司发布年报：2024年实现收入185.9亿元，同比上涨0.5%，归母净利润7.24亿元，同比增长9%，扣非后归母净利润6.9亿元，同比增长3.6%；2024Q1-Q4，归母净利润分别为-0.6亿元、1.6亿元、2.8亿元、3.4亿元，公司实现了业绩逐季环比提升，尤其在Q4取得了全年最优的业绩表现，充分体现公司在面对产品价格压力与市场挑战时的出色应对能力及经营韧性。公司同时发布2025年一季度业绩预告：根据博亚和讯数据，2025Q1全国主产区鸡产品均价9.13元/公斤，同比下降6%，环比下降1.4%，处于2018年以来最底部水平；在此背景下，公司稳步推进各项经营战略落地，实现逆势突破，初步测算2025Q1实现归母净利润1.3亿元-1.6亿元，创出公司历史最佳的第一季度盈利水平（剔除2019-2020年因特殊市场环境形成的特殊时期）。
    坚决落实“降本增效”，2025Q1公司综合造肉成本同比再降10%
    2024年，公司鸡肉生食销量140.3万吨，同比增长14.7%；分季度看，Q1-Q4鸡肉销量分别为29.35万吨、35.52万吨、37.43万吨、37.98万吨，同比分别增长10.8%、23.5%、21.5%、4.9%，鸡产品价格分别为10164元/吨、10059元/吨、10000元/吨、9874元/吨。2024年，公司管理层坚决落实“降本增效”主基调：①种源不断优化，夯实产业链基础。2023年底，公司成功迭代研发了种源新组合“圣泽901plus”；2024年，公司持续围绕研发投入、疫病净化、原种及祖代生产性能提升等方面展开工作，种鸡生产性能全面提升，料肉比指标较原组合降低，种蛋达标率、产雏数、标蛋率、出雏率等指标均破新高，种鸡生产性能的不断优化将助推养殖端综合成本的持续下探；②充分挖潜，持续管控成本。2024年，公司充分发挥全产业链优势，在成本管控体系上紧抓“原料采购价格管控”与“内部成本管控”两个关键点，进一步巩固成本领先优势。公司创新性构建了全产业链闭环养殖系统，通过数字化平台建设，有效消除各养殖环节的信息孤岛，将饲料配给、疫病防控、物流运输等模块纳入统一管理体系，实现全流程动态监测与精准管控，切实提升养殖业务的可控性与生产效率。
    2018年以来，公司综合造肉成本保持下行态势，成本领先优势已成为保障公司盈利能力的核心竞争壁垒。随着“圣泽901Plus”在料肉比等关键指标上持续优化，在公司内部的自用比例不断提升，叠加公司持续推进经营管理精益化，2025Q1公司综合造肉成本同比下降约10%。
    坚持“以终为始”战略思维，实现食品业务全渠道全面增长
    2024年，公司深加工肉制品产品销量31.69万吨，同比增长6%，肉制品收入70.1亿元，同比增长10%，肉制品毛利13.74亿元，同比增长15%。公司坚持“以终为始”的战略思维，深入分析白羽肉鸡终端消费场景，从终端消费需求出发，反推渠道布局与产品策略，构建了覆盖B端、C端、F端（工业客户）的全渠道业务体系，制定有针对性的渠道策略、品类策略、产品组合策略，实现各渠道业务全面增长。①在B端，公司持续深化“产品+研发+市场”三位一体的服务模式，凭借完善的餐饮供应链能力以及优秀的产品组合策略，与核心客户保持紧密合作，稳固B端核心客户基本盘的同时，向腰部及长尾客户渗透，并在“中式餐饮西式化”的背景下，将西式餐饮的成功模式，打开了白羽肉鸡在国内中餐行业的广阔市场，出口端位居日本鸡肉出口份额第一，成功开拓多个海外新市场，出口业务同比增长17.29%。②在C端，公司紧抓零售行业结构性变化机遇，全面覆盖会员店、零食店、内容电商等高增长渠道，加大渠道渗透率；在产品策略上，公司深入分析各类零售场景下的用户画像，围绕消费者多元化、个性化需求，打造契合场景特征的产品组合，实现产品对多消费场景的全面覆盖，提升消费者触达率与转化率，实现零售端线上线下双轮驱动，2024年公司C端业务收入同比增长23.4%，2025Q1公司C端业务收入同比增速逾30%。③在F端，公司基于客户需求高效匹配及降本诉求，将原料进行高价值转化、形成上下游协同效应，提升原料整体价值。
    2024年末资产负债率环比再降，拟每10股派发现金红利2元
    2024年末，公司资产负债率50%，较9月末下降2.79个百分点，较2023年末下降4.14个百分点。公司发布2024年报分红预案，每10股派发现金红利2元；公司同时发布未来三年（2025-2027年）股东分红回报规划：在保证公司能够持续经营和长期发展的前提下，如公司无重大投资计划或重大现金支出等事项（募集资金投资项目除外）发生，并且公司年度盈利且在弥补以前年度亏损、提取法定公积金、任意公积金后仍有剩余时，公司应当采取现金方式分配股利公司每年以现金方式分配的利润应不少于当年实现的可供分配利润的10%，且任意连续三年以现金方式累计分配的利润原则上应不少于该三年实现的年均可分配利润的30%。
    投资建议
    2024年12月至今，我国未从美国、新西兰引种，仅益生股份分别于3月、4月9-10日从法国引种3.6万套、1.8万套，后续引种需密切跟踪。我们判断，2025年安伟捷系引种量或降至25万套，新西兰迟迟未复关也意味着2026年初开始，国内科宝祖代供给将出现断档，大量强制换羽将再次出现。此外，美国、法国等欧洲各国仍频频爆发高致病性禽流感，引种不确定性高，中期利好国内白羽肉鸡产业链价格。
    我们预计，2025-2027年公司鸡肉销量143.6万吨、155.1万吨、167.5万吨，深加工肉制品销量34.9万吨、38.3万吨、42.2万吨，实现收入197.1亿元、221.97亿元、243.54亿元，同比分别增长6.1%、12.6%、9.7%，对应归母净利9.77亿元、13.01亿元、13.69亿元，同比分别增长34.9%、33.2%、5.2%，归母净利润前值2025年9.44亿元、2026年10.38亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了25-26年鸡肉价格和肉制品价格预期。公司作为我国最大的白羽肉鸡全产业链公司，圣泽901Plus生产指标不断优化，成本优势日益突显，我们维持公司“买入”评级不变。
    风险提示
    禽流感疫情等；鸡价上涨晚于预期；原材料价格大幅波动。

设备基石筑牢，气体稳步推进，增持彰显信心

杭氧股份(002430)
    主要观点：
    事件概况
    杭氧股份于2025年3月27日发布2024年年度报告：2024年全年公司实现营业收入137.16亿元，同比增加3.06%；归母净利润为9.22亿元，同比下降24.15%；毛利率为20.85%，同比下降2.06pct；归母净利率为7.23%，同比下降2.35pct。营收小幅增长，利润有所下降，主要受到宏观经济、液体价格低迷等因素影响。
    2024年第四季度公司实现营业收入33.64亿元，同比下降4.7%，环比下降7.2%；归母净利润2.47亿元，同比下降32.3%，环比提升3.8%；毛利率为22.2%，同比提升3.06pct，净利率为7.6%，同比下降3.11pct。
    设备基石筑牢，稳步推进气体产业链布局
    中大型空分筑牢设备基石，外贸合同带来增量。公司设备销售业务2024年实现营业收入50.65亿元，同比增长7.22%；毛利率为27.71%，同比下降2.14%。公司空分石化设备2024年累计订货额55.12亿元，签订大中型空分设备22套，其中6万以上特大型空分12套。外贸合同额达9.33亿元，占比近17%。石化装备合同额创历史新高，达8.41亿元，乙烯冷箱、液氮洗冷箱、CO深冷分离装置及烷烃脱氢装置依旧延续国内市占率领先地位。
    气体业务规模稳增，新应用领域积极拓展。公司气体业务实现营业收入81.00亿元，同比下降1.15%；毛利率16.17%，同比下降2.52%。2024年，公司全年新签气体投资项目6个，新增投产项目总制氧量约65万Nm/h。公司自有产权空分装置累计达88套，累计总制氧量350万Nm/h。公司加速拓展气体零售业务，全年销售液体282万吨。在满足钢铁等传统行业用气需求的同时，积极开发电子气、医疗气、新能源气体、高纯气体等，不断拓展气体应用领域。公司管道电子级氢气和氦气销量大幅增加，分别同比增长88.31%和92.87%。公司全年销售医用氧4.5万吨，首套医用现场制气项目投运。
    控股股东增持展现信心
    2025年4月10日，公司控股股东杭州杭氧控股有限公司计划6个月内，通过二级市场增持公司股份，包括集中竞价、大宗交易等方式，增持金额不低于人民币1亿元、不高于人民币2亿元，增持不设置固定价格区间，结合资本市场行情开展股份增持。控股股东增持展现了对公司长期投资价值的认可及未来发展前景信心。
    投资建议
    考虑下游需求带来的气价影响，小幅下调公司盈利预测，预测公司2025-2027年营业收入分别为162.31/190.24/213.16亿元（2025-2026年调整前为180.66/211.12亿元），归母净利润分别为10.13/12.59/14.70亿元（2025-2026年调整前为10.45/13.40亿元），以当前总股本9.84亿股计算的摊薄EPS为1.03/1.28/1.49元。公司当前股价对2025-2027年预测EPS的PE倍数分别为19/15/13倍，考虑到公司作为空分设备和气体运营的领军企业，优势设备产品夯实业绩基础，气体规模及品类稳步拓展带来弹性，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）国际环境复杂多变，宏观环境、相关产业政策等因素影响公司下游钢铁、化工等行业景气度的风险；2）行业竞争加剧的风险；3）关键技术和人才流失风险；4）气体业务销售量和销售价格波动的风险；5）异地子公司增长、运营模式及下游的多元化等带来的运营管控风险；6）研究依据的信息更新不及时，未能充分反映公司最新状况的风险。

国内市场受行业影响增速放缓，海外市场增长亮眼

澳华内镜(688212)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营业总收入7.50亿元，同比增长10.54%，净利润2101.22万元，同比下降63.68%，基本每股收益为0.16元。公司向全体股东每10股派发现金红利人民币0.80元，合计派发现金红利人民币1071.52万元，分红比例占净利润约51%。
    其中，2024Q4公司实现收入2.49亿元，同比-0.20%；归母净利润-1,629.08万元，同比-228.60%；实现扣非归母净利润-2,109.91万元，同比-392.07%。
    事件点评
    2024年国内收入承压，海外收入高速增长
    2024年公司国内收入约5.86亿元，同比增长约4%，毛利率约为70.97%，较2023年的下降1.86个百分点。2024年以来，国内设备更新政策不断推出，行业招标节奏前低后高，且更多集中在2024年底，我们预计随着行业终端招采的恢复以及渠道库存的去化，公司国内市场将恢复高增长。
    在高等级医院装机方面，2024年，公司依托于AQ-3004K超高清内镜系统的持续推广，国内大型医疗终端客户数量不断增长，带动了中高端系列产品销量的稳步提升。2024年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是137台、522根，装机（含中标）三级医院116家。
    海外市场方面，2024年公司进一步布局海外营销网络，海外多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利，品牌影响力持续提升。2024年公司海外收入实现1.61亿元，同比增长约42.7%，毛利率约为58.15%，较2023年的54.58%持续提升。
    持续加大研发投入，产品力不断提升
    2024年，公司研发费用为16,359.80万元，同比增长11.29%，占营业收入比例21.83%。产品管线取得多项重要进展。（1）公司发布电子经皮胆道镜，通过电子胆道镜，医生能够直接观察胆道内部情况，获取更为准确的诊断信息，极大提升了对胆道疾病的诊疗水平；（2）公司发布电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜，布局泌尿领域；（3）公司发布高光谱平台，布局26个窄带光波段，能够更细致地区分不同深度的血管和组织；（4）公司发布AQ-150、AQ-120等内镜系统，其中AQ-150系列为全新4K内镜系统，配合可翻盖触屏的设计，让诊疗游刃有余；AQ-120系列通过强大功能的集成，有效帮助提升基层县域医疗机构的诊疗水平；（5）公司发布640倍细胞内镜以及140倍光学放大内镜。细胞内镜将观察维度推进到更微观的层级，抵达640倍的细胞级尺度，有助于提升活检的精度。140倍光学放大内镜可协助医生更好观察更微小黏膜结构的改变，提高诊疗效率；双焦内镜进一步落地临床，近焦模式可达65倍放大效果，适合对重点部位进行细致观察，远焦模式则可观察体内整体情况，并快速判断背景黏膜状态；（6）公司发布超细胃镜，最细达5.4mm的头端直径，可突破狭窄节段并明确狭窄远端可能存在的病变情况。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年收入端有望分别实现8.44亿元、10.60亿元、13.33亿元（2025-2026年前值预测为11.01亿元、14.22亿元），同比增长分别为12.5%、25.7%和25.8%，2025-2027年归母净利润有望实现0.54亿元、0.96亿元、1.44亿元（2025-2026年前值预测为1.45亿元、2.05亿元），同比增长分别为159.3%、76.5%和49.9%。2025-2027年对应的EPS分别约0.40元、0.71元和1.07元，对应的PE估值分别为102倍、58倍和39倍，考虑到公司是国产软镜设备的头部公司，品牌价值已经凸显，AQ-300等高端设备带动公司高等级医院市场占有率提升，未来还会推出新一代设备，维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品研发及推广不及预期风险；
    市场竞争加剧风险。

业绩符合预期，特高压持续推进公司受益

平高电气(600312)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年年报及2025年第一季度报告。2024年实现营收124.02亿元，同比增长11.96%，实现归母净利润10.23亿元，同比增长25.43%，扣非归母净利润9.93亿元，同比增长22.99%。2025Q1实现营收25.10亿元，同比增长22.82%，实现归母净利润3.58亿元，同比增长55.94%，扣非归母净利润3.56亿元，同比增长56.23%。
    高压板块营收占比提升，公司整体毛利率持续改善
    2024年营收方面，分板块看，高压板块、配网板块、国际板块、运维检修及其他板块营收分别达到76.98/32.42/2.04/11.63亿元，同比分别+25.06%/+11.43%/-71.79%/-0.89%，毛利率分别达到25.53%/16.03%/-30.43%/25.16%，毛利率较上年变化分别为+2.66/+0.21/-39.58/-4.61pct。2024年整体毛利率达到22.07%，同比提升1.24pct，主要由于高压板块占比提升，毛利率提升。报告期内确认甘孜等14间隔1000kV GIS，庆阳换流站等97间隔750kV GIS（2023年确认7间隔1000kV GIS，50间隔750kV GIS）。2025年国网第一批输变电设备平高电气合计中标金额11.69亿元，占比26.6%。特高压第一次设备招标平高电气共中标4个间隔，为烟威1000kV特高压交流输变电工程中的昌乐（潍坊）1000kV变电站扩建项目和高乡（临沂）1000kV变电站扩建项目，未来有望支撑公司业绩增长。
    投资建议
    考虑到特高压及主网建设加速，公司作为特高压领域领先企业，业绩有望实现持续增长。我们预计25/26/27年归母净利润分别为13.95/16.22/18.48亿元（前值为14.14/17.05/-亿元），对应PE分别17/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外业务拓展不及预期；电网投资不及预期；行业竞争加剧。

九号公司2024A年报点评：盈利提振高分红

九号公司(689009)
    主要观点：
    公司发布2024年业绩：
    24Q4：收入32.90亿（同比+22.0%），归母净利润1.14亿（同比-47.8%），扣非归母净利润1.25亿（同比+91.7%）。
    24年：收入141.96亿（同比+38.9%），归母净利润10.84亿（同比+81.3%），扣非归母净利润10.62亿（同比+157.2%）。
    公司拟每股派息1.13元即现金红利8亿（现金分红率74%），加上此前回购3亿，分红比例101.5%（上年67%）。
    单季收入：
    根据我们拆分预计：
    两轮车：Q4收入12.4亿（同比+23%），出货量46万台（同比+44%），ASP2670元（同比-15%/环比-3%），换标政策扰动下主动控制节奏，根据最新跟踪我们预计Q1公司出货保持高增。
    滑板车：Q42C收入约7.6亿（同比+34%）恢复高增，2B收入约3亿（同比-40%）仍有压力。
    割草机：Q4收入约3亿，同比强势翻番，预计盈利环比Q3已有改善，随新品X3欧美上市有望加速放量。
    全地形车：Q4收入超2亿保持稳健，预计全年微盈。
    利润分析：
    毛利率：Q4/全年同比各+2.3/+3.1pct，全年两轮/滑板/机器人/全地形毛利率各+2/+8/+2/-1pct总体大幅改善。
    净利率：Q4/全年扣非净利率同比各+1.4/4.0pct，四费率同比各-0.1/-0.9pct；而Q4归母净利润由于23Q4投资收益基数高和股权支付费用等原因导致表观下滑。
    增持&激励：
    对子公司未岚大陆拟增资实施股权激励，激励对象（未岚及九号高管、核心员工）以4650万元对价认购未岚大陆515万元新增注册资本，九号高管自有资金增持10%，员工持股平台增持0.8%，且九号实控人高禄峰&王野拟任未岚大陆董事长&董事，彰显对机器人第二曲线信心，移动能力+机器人有望进一步打开定价空间。
    投资建议：维持买入
    我们的观点：
    第一利润源两轮24爆发，25年看点推新拓店；割草机收入盈利弹性较大，25年看割草新品解决切边割草有望翻倍；EBIKE开始贡献，
    全地形微盈，滑板车维稳。
    盈利预测：公司对美敞口较小且海外产能灵活，关税影响可控，且公司最新对子公司未岚大陆增资实施股权激励，机器人空间可期。我们预计2025-2027年公司收入183/228/278亿元（25/26年前值179/214亿元），同比+29%/+25%/+22%，归母净利润16/23/30亿元（保持前值），同比+48%/+43%/+31%；对应PE25/18/14X，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业景气度波动，行业竞争加剧，新品不及预期。

临床业务持续推进，研发投入不断加码

阳光诺和(688621)
    主要观点：
    事件概况
    2025年4月，阳光诺和发布2024年报：公司2024年实现营业收入10.78亿元，同比增长15.70%；归母净利润1.77亿元，同比下降3.98%。其中单四季度实现收入1.62亿元，同比下降32.62%；归母净利润-0.30亿元，同比下降321.33%。
    事件点评
    新签订单持续增长，临床业务快速推进
    分业务看：1）药学研究服务2024年实现营业收入5.59亿元（-1.74%），毛利率61.37%（-6.04pp）；2）临床试验和生物分析业务2024年实现营业收入5.12亿元（+41.19%），毛利率31.17%（-2.54pp）；3）权益分成2024年实现营业收入653.36万元。随着临床试验业务的快速增长，该业务占比2024年已达到47.51%。同时公司2024年新签订单17.86亿元，同比增长18.74%，累计存量订单32.73亿，同比增长27.57%。
    不断加大研发投入，自研项目储备丰富
    公司2024年研发费用为1.72亿元，同比增长39.02%，占营业收入比例15.94%。公司研发项目累计超430项，其中新立项自研项目达89余项。在创新药研发方面在研产品主要应用在镇痛、肾病与透析、肿瘤辅助、心脑血管、抗菌用药等适应症领域。目前公司已有多项适应症管线进入临床，如“STC007注射液”手术镇痛和尿毒症瘙痒两个适应症均已进入临床二期试验阶段，“STC008注射液”已进入临床一期试验阶段，其主要适应症为治疗晚期实体瘤相关的肿瘤恶液质，其他管线在临床前研究不同阶段，进展顺利。
    投资建议
    我们预计公司2025~2027年营收为12.90/15.13/17.81亿元，同比增速为19.6%/17.3%/17.7%（前次预测25-26年为15.21/19.78亿元）；预计25-27年归母净利润分别为2.13/2.56/3.04亿元，同比增速为20.3%/20.0%/18.7%（前次预测25-26年为3.06/4.19亿元）。我们维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧；药物研发技术发展带来的技术升级；订单交付不及预期等。

受益于AI产业趋势，运力芯片持续高增

澜起科技(688008)
    主要观点：
    事件
    2025年4月11日，澜起科技公告2024年度报告及2025年一季度预告。公司2024年实现营业收入36.4亿元，同比增长50.2%，实现归母净利润14.1亿元，同比增长213.1%，实现扣非归母净利润12.5亿元，同比增长237.4%。公司预计1Q25单季度营业收入12.2亿元，同比增长65.8%，预计单季度归母净利润5.1亿元~5.5亿元，同比增长128.3%~146.2%，预计单季度扣非归母净利润4.85亿元~5.25亿元，同比增长120.8%~139.0%。
    连续八季度环比增长，运力芯片新篇章
    公司4Q24收入10.7亿元，同比增长40.4%，环比增长17.9%，预计1Q25收入12.2亿元，同比增长65.7%，环比增长14.4%。公司归母净利润自1Q23触底以来，连续8个季度实现环比增长，1Q25实现归母净利润5.1~5.5亿元，创历史新高。公司互联芯片继续保持高速增长，4Q24实现收入9.7亿元，同比增长40.4%，环比增长14.5%，1Q25实现收入11.4亿元，同比增长63.9%，环比增长17.2%。
    2024年公司业绩实现大幅增长，主要受益于：1）DDR5下游渗透率提升且子代持续迭代，第二子代内存接口芯片出货量超过第一子代产品；2）三款高性能运力芯片（PCIe Retimer、MRCD/MDB及CKD）开始规模出货，2024年合计销售收入约为4.2亿元，同比增长8倍。
    2025年第一季度，公司预计经营业绩实现大幅增长，主要包括以下三方面原因：1）受益于AI产业趋势，行业需求旺盛，DDR5渗透率持续提升，公司的DDR5内存接口及模组配套芯片出货量显著增长，且第二子代和第三子代RCD芯片出货占比增加，推动公司内存接口及模组配套芯片销售收入大幅增长；2）公司三款高性能运力芯片（PCIe Retimer、MRCD/MDB及CKD）合计销售收入1.35亿元，同比增长155%；3）随着DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片销售收入占比增加，公司互连类芯片产品线毛利率进一步提升。
    投资建议
    随着AI的产业趋势，DDR5渗透率及配套芯片出货量随之增加，公司“运力”芯片产品如PCIe5.0Retimer、MRCD/MDB、CKD芯片规模出货，我们预计公司2025-2027年归母净利润为24.5、34.1、39.6亿元，对应的EPS分别为2.14、2.98、3.46元，对应2025年4月11日公司收盘价PE为35.1、25.2、21.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    Server/PC CPU迭代进度不及预期；DDR5渗透率不及预期；新技术应用不及预期；地缘政治影响供应链稳定；市场竞争加剧。

2024年稳中求进，看好后续盈利能力改善

太阳纸业(002078)
    主要观点：
    事件：公司发布2024年年度报告
    公司发布2024年年度报告，2024年实现营业收入407.27亿元，同比增长2.99%；实现归母净利润31.01亿元，同比增长0.50%。单季度来看，2024Q4实现营业收入97.51亿元，同比下降5.71%；实现归母净利润6.42亿元，同比下降32.31%。
    新增产能释放，产品销售量增加
    分产品看，2024年公司非涂布文化用纸/铜版纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/生活用纸/溶解浆分别实现营业收入130.00/41.32/109.31/9.94/20.22/40.99亿元，分别同比-2.33%/+17.86%/+11.47%/-21.32%/-1.32%/+11.77%，毛利率分别为13.35%/14.84%/15.22%/7.89%/11.87%/24.38%，分别同比-3.28/+1.97/+0.48/+3.20/-2.54/+8.30pct。2024年公司实现纸制品销售量751万吨，同比增长12.76%；实现浆销售量146万吨，同比持平；整体合计销售量为897万吨，吨盈利（采用归母净利润/合计销售量）为345.74元/吨，同比下降9%。由于新增产能释放，致使产品销售量增加，销售收入同比略有上升。
    第四季度毛利率承压，净利率有所拖累
    2024年度毛利率为16.01%，同比+0.12pct；2024Q4毛利率为14.93%，同比-2.19pct。2024年大宗材料物资价格波动幅度较大，产品销售成本随之上升。2024年度销售/管理/研发/财务费用率为0.43%/2.42%/1.87%/1.76%，同比+0.04/-0.00/-0.48/-0.16pct；2024Q4销售/管理/研发/财务费用率为0.45%/2.63%/1.50%/2.07%，同比+0.02/+0.22/-0.24/+0.74pct。公司销售费用增长主要原因是职工薪酬同比增加所致；管理费用变动主要原因是职工薪酬及折旧与咨询服务费增加、股权激励成本摊销同比减少所致；研发费用下降主要原因是受研发周期投入影响致使费用支出同比减少所致；财务费用主要原因是本期利息支出同比减少所致。2024年度归母净利率为7.61%，同比-0.19pct；2024Q4归母净利率为6.59%，同比-2.59pct。
    产能有序扩张，看好后续盈利能力改善
    2025年，是公司新上项目的投资大年，山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目，山东基地兖州厂区溶解浆生产线搬迁改造项目，广西基地南宁园区“林浆纸一体化项目”一期工程高档包装纸生产线，南宁园区“林浆纸一体化项目”二期工程40万吨特种纸生产线、年产35万吨漂白化学木浆生产线、年产15万吨机械木浆生产线及相关配套设施，南宁园区生活用纸二期项目4条生活用纸生产线均将按照项目建设进度在2025年度陆续进入试产、投产阶段。公司产能稳步扩张，有望贡献业绩增量。截至2025年4月9日，根据卓创资讯数据，主流市场双胶纸（70g高白）日度均价/主流市场双铜纸（157g）日度均价分别为5388/5760元/吨，较2024年9月末分别+138/260元/吨，较2024年12月末分别+0/+230元/吨，随着市场文化纸价格逐步修复，公司盈利能力有望改善。
    投资建议
    公司作为国内领先的造纸企业，林浆纸一体化成本优势明显。短期2025年是公司新上项目的投资大年，产能扩张贡献业绩增量；长期的林浆纸一体化和山东、广西和老挝三大基地高质量协同发展，竞争壁垒稳固。我们预计公司2025-2027年营收分别为443.37/471.68/495.95亿元，分别同比增长8.9%/6.4%/5.1%；归母净利润分别为34.69/39.29/43.06亿元，分别同比增长11.8%/13.3%/9.6%。截至2025年4月10日，EPS分别为1.24/1.41/1.54元，对应PE分别为11.28/9.96/9.08倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，汇率波动的风险，客户的信用风险。

刻蚀设备领军者，技术新品不断突破

中微公司(688012)
    主要观点：
    刻蚀设备领军者，深耕技术不断取得突破
    公司主要产品为刻蚀、薄膜沉积设备，是半导体设备的重要市场（WFE总资本开支合计占43%）。成立以来，公司先后突破了CCP刻蚀、MOCVD，ICP刻蚀、LPCVD等半导体设备产品。其中，公司的CCP刻蚀产品进入2D和3D存储器生产线，有270+反应台进入5nm及以下生产线；ICP刻蚀的双台机产品已进入生产线，为公司带来显著的市场份额增长；深硅刻蚀产品在国内TSV/MEMS成为主流设备；LPCVD为新产品，已在3D存储器验证通过，开始贡献营收。
    国产化推动支持下，大陆晶圆产能快速扩张
    根据SEMI数据，2000年，美国和日本主导着全球半导体产能的半壁江山，中国大陆的产能仅占2%。到了2010年，半导体产能开始向亚洲转移，韩国和中国台湾两者相加的产能达到了全球产能的35%，而此时中国大陆的产能提升至9%。2020年，随着中国大陆产线的建设以及原有产线的扩产，中国大陆的产能占比提升至17%。展望2026年，中国大陆12寸晶圆产能将占到25%的比重，跃升为全球12寸晶圆产能第一，主要驱动力来自于产线国产化和成熟节点投资。
    随着制程节点不断进步，晶体管结构愈发复杂，刻蚀重要性愈发凸显
    随着芯片制造中线宽的进一步缩小和先进工艺的广泛采用，对沉积与刻蚀技术的精确性和控制能力提出了更高的要求。此外，随着3D NAND层数变高，刻蚀需要超高深宽比控制，推动刻蚀设备需求大幅增长，ICP和CCP设备凭借精准的深孔加工能力，成为3D NAND制造的核心工具。随着层数继续提升，刻蚀技术将持续在高存储密度制造中发挥关键作用。
    持续的高研发投入下，公司不断取得产品突破
    公司常年保持高研发投入，研发费用率稳定在10%以上水平。与海外设备商应用材料，泛林半导体相比，公司2020年起研发费率便一直高于海外。公司不断突破性能和产品效率，拓宽产品线，近年来先后推出了双反应台刻蚀，LPCVD等设备。2024年5月，公司发布Preforma UniflexHW和AW设备，专注于高深宽比金属钨沉积，采用自主生长梯度抑制工艺和优化热场系统，实现复杂结构的精确填充和高生产效率。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为16、25、34亿元，对应的EPS分别为2.6、4.0、5.5元，对应2025年4月10日收盘价PE分别为72x、47x、34x。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    扩产不及预期、研发进度不及预期、产业竞争加剧、贸易摩擦加剧。

坚持长远发展，全面突破拥抱AI

艾为电子(688798)
    主要观点：
    事件
    2025年4月10日，艾为电子公告2024年度报告，公司2024年实现营业收入29.3亿元，同比增长15.9%，实现归母净利润2.55亿元，同比增长399.7%，实现扣非归母净利润1.56亿元，同比扭亏。对应4Q24单季度收入5.7亿元，同比下降24.2%，环比下降27.8%，单季度归母净利润0.77亿元，同比下降51.6%，环比下降10.9%，扣非归母净利润0.20亿元，同比下降84.7%，环比下降70.2%。
    毛利率不断提升，持续开拓新市场
    公司2024年实现收入29.3亿元，同比增长15.9%，其中，高性能数模混合芯片收入13.9亿元、同比上升10.9%；电源管理芯片销售收入10.5亿元、同比上升15.2%；信号链芯片销售收入4.9亿元、同比上升40.9%。公司实现归母净利润2.55亿元，同比增长399.8%；公司实现扣非归母净利润1.56亿元，同比扭亏。
    对应4Q24单季度收入5.7亿元，同比下降24.2%，环比下降27.8%，公司4Q24收入表现有所下降，我们认为主要系：1）公司持续退出低毛利率料号竞争，阶段性地影响了收入表现，2）客户备货节奏影响。往后续展望来看，随着1Q25的手机国补落地，客户新机的陆续发售，收入端表现有望迎来恢复。
    公司产品盈利能力不断增强，毛利率逐季度攀升，2024年综合毛利率30.4%，同比增长5.6pct，对应4Q24单季度毛利率33.5%，连续5个季度实现环比增长，我们认为公司的毛利率改善过程仍在持续，原因在于两点：1）新料号的持续开出，特别是非消费电子料号会继续拉高综合毛利率；2）非正常毛利率的料号逐渐放弃，离开低质竞争市场。随着2025年消费电子市场的持续复苏，AI终端的不断更新，公司增长态势将更为明显。
    艾为在消费电子、工业互联、汽车电子领域全面开拓，2024年客户数量增长17%，新市场增长45%，公司在持续构建算法+硬件+系统解决方案的SOC产品系列，为客户提供更多附加值，已经推出了OIS SOC系列、Force SOC系列、氛围灯驱动SOC系列、音频SOC系列、SARSOC系列等等，广泛应用于消费、工业互联及汽车领域，生态协同效应已经初步形成。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润为4.0、6.1、8.0亿元，对应EPS为1.72、2.61、3.45元/股，对应2025年4月10日收盘价PE为36.6、24.1、18.3倍，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    市场复苏不及预期；产品拓展不及预期；毛利率修复不及预期；费用端控制不及预期；关税影响超预期。

布局长效巩固优势，期待2025年恢复性增长

安科生物(300009)
    主要观点：
    事件
    2025年3月28日，安科生物发布2024年年报，公司实现营业收入25.36亿元，同比-11.51%；实现归母净利润+7.07亿元，同比-16.56%；扣非归母净利润+6.47亿元，同比-20.05%。
    单季度来看，2024Q4公司收入为6.15亿元，同比-27.19%；归母净利润1.17亿元，同比-39.2%；扣非归母净利润0.92亿元，同比-48.71%，第四季度显著下滑。
    事件点评
    业务短期承压，主要系核心产品销售不及预期
    公司2024年营收和利润同比下滑，主要系核心业务销售不及预期。2024年公司基因工程药实现营收18.04亿元，同比-11.23%，毛利率85.18%。2024年公司收入利润均下滑，主要系核心产品生长激素销售不及预期，以及中成药板块业绩下滑等影响，同时公司新产品上市，加大了市场推广力度，费用上升，进一步压缩了利润空间。在此低基数情况下，预计公司25年将迎来恢复性增长，期待业绩表现。
    提前布局长效市场，巩固公司在生长激素赛道的优势。2025年2月，公司以自有资金不超过3100万美金作为基石投资者参与认购维昇药业，同年3月，维昇药业以每股68.80港元于港交所主板挂牌上市，安科最终获配维昇药业309.2万股股份，占股份总数2.7%。维昇药业的核心产品隆培促生长素是唯一一款在每周给药之间能够在体内持续释放未经修饰的人生长激素的长效生长激素。在全球3期阳性药物对照和平行组比较试验中，隆培促生长素已证明较短效（每日注射）人生长激素具有优效性。安科将通过本次投资促进公司与维昇药业建立密切的长期合作关系，推动双方在各自优势领域的深度战略合作，有助于实现资源整合和优势互补，充分发挥产业协同效应。
    公司的新品曲妥珠单抗“安赛汀”自2023年10月上市后，积极推进各省挂网工作，已全部完成31个省（市）的挂网工作。目前此产品处于快速放量阶段，2024年度销售收入超过1亿元，预计2025年竞争力和市场份额进一步提升，取得快速增长。
    销售费用回归正常，营收不及预期导致毛利率下滑。2024年，公司整体毛利率77.39%，同比-1.22pct。期间费用率38.84%，同比+2.86pct；其中销售费用率32.31%，同比+3.30pct；管理费用率6.59%，同比-0.51pct；财务费用率-0.06%，同比+0.07pct。经营性现金流净额为6.85亿元，同比-28.08%。
    中成药板块因四季度停产短期承压，原料药板块表现亮眼
    拆分其他板块收入：中药板块：2024年，余良卿实现营业收入3.22亿元，同比-14.90%，实现净利润0.45亿元，同比-21.98%，其中外用贴膏实现营收2.09亿元，同比-20.45%，毛利率为82.86%。中成药板块大幅下滑主要系四季度突击检查停产整改所致。
    原料药板块：2024年，苏豪逸明实现营业收入1.06亿元，同比+13.20%，实现净利润0.33亿元，同比+27.52%，原料药板块表现亮眼。
    化药板块：2024年，安科恒益实现营业收入1.52亿元，同比-15.06%，实现净利润+0.14亿元，同比-9.14%，营收和利润下滑主要受集采影响。法医检测：安科华捷实现营业收入0.75亿元，净利润-0.14亿元。
    研发管线布局多元，产线建设稳步推进
    2024年，公司研发投入2.01亿元，研发费用率为7.94%，同比-0.95pct。目前，重组抗VEGF人源化单抗注射液已完成Ⅲ期临床试验，将着力推进上市申报工作。公司自主研发的HuA21项目已顺利完成Ib/II期临床研究的受试者入组，根据中期分析结果计划开展III期临床研究。公司提交了醋酸阿托西班注射液的上市申请，将进一步丰富公司多肽类产品管线实现多肽制剂产品的布局。公司北区四号厂房计划年产400万支的干扰素纯化和喷雾剂产线在确认验证中，人生长激素注射液（预充式）及注射用曲妥珠单抗的新增生产线均已完成生产许可，现处于注册审评阶段，年产500万支人生长激素注射液（卡式瓶）产线正在申报生产许可。
    投资建议
    公司的生长激素产品存量市场和增量市场仍然有很大空间，曲妥珠单抗“安赛汀”处于市场快速导入阶段，我们预计公司2025-2027年营收分别为31.80/36.96/41.73亿元，分别同比增长25.4%/16.2%/12.9%，归母净利润分别为9.07/10.68/12.07亿元，分别同比增长
    28.3%/17.8%/13.0%，对应估值为15X/13X/11X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。
    风险提示
    新药研发不及预期的风险；行业政策变化及集中带量采购导致药品降价的风险；业务整合及规模扩大带来的集团化管理风险等。

2024年报点评：成本红利可期

安琪酵母(600298)
    主要观点：
    公司发布2024年业绩：
    24Q4：营业总收入42.8亿元（+8.98%），归母净利润3.7亿元（+3.68%），扣非归母净利润3.3亿元（+12.01%）。
    24年：营业总收入152.0亿元（+11.86%），归母净利润13.2亿元（+4.07%），扣非归母净利润11.7亿元（+5.79%）。
    收入：主业稳健，国内恢复
    分产品：24Q4公司酵母及深加工/包装/制糖/其他主营业务营收分别同比+20.4%/+1.4%/-40.4%/+18.2%，主业酵母保持高增。拆分量价看，全年酵母销量/吨价分别同比+15.9%/-1.5%，量增引领。
    分区域：24Q4公司国内/国外营收分别同比+8.9%/12.8%，海外业务或主因北美、俄罗斯拖累。全年国内/国外营收分别同比增长7.5%/19.4%，海外营收占比主营业务营收提升2.4pct至37.7%，国内业务恢复增长，海外业务仍为主要增长驱动。其中，全年公司国内/国外经销商数量分别同比净增加1006/661家，平均经销商收入分别同比提升1.5%/6.3%，经销商端量价齐升，增长稳健。
    利润：Q4盈利能力改善
    毛利率：24Q4/24A分别同比+1.1/-0.7pct，至24.2%/23.5%。全年毛利率受产品结构及海运费用影响略有下滑，24Q4毛利率略有改善。
    净利率：24Q4/24A分别同比-0.3/-0.8pct，至8.9%/8.9%。其中24Q4/24A销售费率分别同比+0.8/+0.3pct，24Q4/24A管理费率分别同比+0.1/-0.2pct，全年费用投放相对稳健。
    投资建议：维持“买入”
    我们的观点：
    25年公司理性定调目标营收增速超10%，其中国内延续恢复趋势，海外保持高增，我们预计全年目标有望顺利实现。据泛糖科技，25Q1糖蜜价格同比下降29%，成本改善贡献盈利弹性明显。
    盈利预测：考虑到海外贸易冲突与原材料成本下降趋势，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年实现营业总收入171.3/188.3/206.5亿元（25-26年前值172.6/191.9亿元），同比+12.7%/9.9%/9.6%；实现归母净利润15.9/18.2/20.6亿元（25-26年前值16.0/18.0亿元），同比+20.0%/14.7%/13.1%；当前股价对应PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业景气度不及预期，成本下降不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

技术-客户-产能三位一体，卡位端侧AI浪潮

鹏鼎控股(002938)
    主要观点：
    事件
    2025年4月9日，鹏鼎控股公告2024年年度报告，公司2024年实现营业收入351.4亿元，同比增长9.6%，归母净利润36.2亿元，同比增长10.1%，扣非归母净利润35.3亿元，同比增长11.4%。对应4Q24单季度收入116.5亿元，同比增长0.4%，环比增长12.5%，单季度归母净利润16.5亿元，同比增长14.1%，环比增长38.3%，单季度扣非归母净利润16.0亿元，同比增长14.6%，环比增长36.6%。
    技术-客户-产能三位一体，卡位端侧AI浪潮
    2024年全球经济体的持续复苏叠加国内以旧换新和手机补贴等政策催化，推动了智能手机和消费电子市场需求回暖，为公司短期业绩增长提供了支撑，使得公司2024年收入利润实现正向增长。具体到4Q24单季度，公司毛利率21.4%，同比下降约1.8pct，环比下降约2.2pct，有小幅度下降，期间费用总额为5.6亿元，同环比均有较大幅度下降，主要原因为财务费用表现为4.9亿元的正向收益，使得利润增速高于收入增速。
    中长期来看，AI功能从云端向端侧加速渗透，驱动消费电子产业升级迭代，为未来消费电子市场带来增量空间。根据咨询机构Canalys预测，2024年全球AI手机出货量占智能手机总出货量的16%，到2028年这一比例将增至54%，年复合增长率为63%。而AI PC2025年出货量预计将超过1亿台，占PC总出货量的40%，到2028年将达2.05亿台，2024年至2028年期间的年复合增长率将达到44%。此外，以AI眼镜为代表的新的AI端侧产品，受益于AI技术、AR/VR技术的成熟以及硬件成本的下降，预计将迎来快速增长。
    公司凭借多年来在高端PCB领域的技术积淀以及在智能手机及消费电子市场的深耕，已构建覆盖AI手机、AI PC、AI眼镜等AI端侧消费品的全场景产品矩阵。通过与全球头部客户协同研发实现技术快速落地及规模化生产，依托"技术-客户-产能"三位一体的竞争优势，精准卡位AI终端消费品创新周期，为业绩稳定增长提供动能。同时，公司瞄准800G/1.6T光模块升级窗口，推动公司SLP产品切入相关产品，打通AI管侧产品布局。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为41.9、46.2、50.0亿元，对应的EPS分别为1.81、1.99、2.16元，对应2025年4月10日收盘价PE分别为15.5、14.0、13.0x。外部环境变动虽大，但鹏鼎作为全球头部PCB公司的内生竞争能力没有发生变化，维持“增持”评级。
    风险提示
    市场复苏不及预期；市场竞争加剧；大客户进展不及预期；关税影响程度超预期。

古井贡酒2024业绩快报点评：理性控速，顺利收官

古井贡酒(000596)
    主要观点：
    公司发布2024业绩快报：
    Q4：营收45.1亿元（+4.8%），归母净利润7.7亿元（-1.2%），扣非归母净利润7.6亿元（+0.6%）。
    24：营收235.8亿元（+16.4%），归母净利润55.1亿元（+20.2%），扣非归母净利润54.6亿元（+21.4%）。
    24Q4基本符合市场预期。
    收入：渠道健康度优先
    24Q4在渠道高库存背景下，公司主动降速，以维护渠道健康。分产品看，我们预计古8/16虽环比降速，但受益于省内消费升级趋势，仍维持双位数增长；古5/献礼版在自然动销下预计维持个位数增长；古20在商务消费场景承压下，以稳价为主，增速略有承压。分区域看，我们预计24Q4省内增速快于省外，其中江苏由于提前调整，叠加省内竞争格局变动，表现预计优于其他省外区域。
    利润：费用投放加大干扰盈利
    24Q4/24A公司归母净利率分别同比-1.0/+0.7pct，其中24Q4净利率下降预计主因加大费用投放去化库存所致。全年看，古8/16快速增长带动产品结构向上，叠加费效比提高，共同推动盈利能力提升。
    投资建议：维持“买入”
    我们的观点：
    25年公司开门红顺利，古8/16动销领先。针对行业底部调整期，产品端公司战略性加强百元价格带的古井贡酒系列布局，迎合市场需求；渠道端从控价返利模式逐步转变为裸价模式，降低经销商打款价以缓解资金压力，提升渠道回款积极性。全年维度业绩确定性仍强。
    盈利预测：考虑到省内商务宴席景气度恢复进度，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现营业总收入235.78/260.34/290.16亿元（原值239.46/267.01/298.88亿元），分别同比增长16.4%/10.4%/11.5%；实现归母净利润55.14/62.66/71.96亿元（原值56.15/64.54/74.33亿元），分别同比增长20.2%/13.6%/14.9%；当前股价对应PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    商务宴席景气度恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

小熊电器2024年报点评：收入利润超预期改善

小熊电器(002959)
    主要观点：
    公司发布2024年业绩：
    Q4：收入16.2亿元（同比+16.2%），归母净利润1.1亿元（同比-17.0%），扣非归母净利润1.2亿元（同比+6.0%）；
    24年：收入47.6亿元（同比+1.0%），归母净利润2.9亿元（同比-35.4%），扣非归母净利润2.5亿元（同比-35.5%）。
    公司拟每10股派现10元，分红率54%（去年42%）。
    Q4收入利润表现好于预期。
    收入分析：罗曼并表贡献超预期
    罗曼：24年实现收入6.1亿（同比+22%），归母6883万高于业绩承诺目标的1500万预计主因H2代工订单火爆。
    内销：24年收入同比-6%，预计国补拉动下Q4增速转正。参考奥维Q4厨小行业零售额+6%，随着25年厨小国补扩容，且收购罗曼丰富个护产品线，内销有望迎来加速修复。
    外销：24年+80%，占比已达14%（+6pct），预计代工抢出口拉动Q4高增，未来公司发力跨境电商和自主品牌经销有望持续贡献增量。
    利润分析：Q2以来逐季修复
    毛利率：Q4/全年毛利率各同比+3.7/-1.1pct，预计Q4国补拉动下均价企稳，毛利率已有修复。
    归母净利率：Q4归母净利率同比-2.7pct，销售/管理/研发/财务费率同比各+1.1/+1.5/0/-0.1pct，且公允价值变动损益同比少约3000万，但Q4归母净利率环比+4.7pct已有显著修复。随着25年平台推出费率优化政策，利润率有望持续改善。
    投资建议：
    我们的观点：
    25年国补拉动+自有品牌出海有望贡献收入增量，盈利随后续基数降低及控费提效弹性可期。
    盈利预测：我们预计2025-2027年公司收入52.4/56.7/60.6亿元（25-26年前值51.0/53.2亿），同比+10.2%/+8.2%/+6.9%，归母净利润3.8/4.5/5.1亿元（25-26年前值3.1/3.4亿），同比+32.8%/+18.6%/+13.3%；对应PE16/14/12X，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争加剧，内需不及预期，出口政策变化。

外部因素影响营收，科研生产经营质效提升

中航沈飞(600760)
    主要观点：
    事件描述
    4月1日，公司发布2024年年度报告。根据公告，2024年实现营业收入428.37亿元，同比下降7.4%，归母净利润33.94亿元，同比增长12.9%。
    外部因素影响营收
    公司年报显示，受合同签订进度、配套供应进度等外部因素影响，公司营业收入受到了影响，但公司2024年积极克服外部因素影响，通过内部挖潜、聚力攻坚，保障了科研生产经营质效提升。
    2025年，是国企改革深化提升行动收官之年，是“十四五”规划全面决战决胜之年，也是公司深化革新突破、加速能力迭代、抢抓“十五五”发展先机的关键一年。公司将加速推进企业改革和产业结构升级调整，加速推进军用航空领域、民用航空领域协同发展，加速推进技术创新、管理创新和体制机制创新，加速推进一流装备和一流企业建设。
    投资建议
    根据公司年报，我们调整了25年及26年的盈利预测，并新增27年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为37.43亿元、43.23亿元、50.51亿元（2025年/2026年前值分别为45.05亿元/54.20亿元），同比增速为10.3%、15.5%、16.8%。对应PE分别为30.92倍、26.77倍、22.91倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求低于预期；研发不及预期；产能释放不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

公司点评：主营业务承压，海外业务订单基本稳定

昭衍新药(603127)
    主要观点：
    事件概述
    2025年3月29日，公司发布2024年年报，2024年公司全年营收20.18亿元，同比降低15.07%；归母净利润7407.54万元，同比降低81.34%；扣非归母净利润2357.34万元，同比降低93.02%。
    公司2024Q4营收6.83亿元，同比降低13.46%，环比增长40.53%；归母净利润1.44亿元，同比增长108.06%，环比增长45.45%；扣非归母净利润1.37亿元，同比增长417.60%，环比增长61.18%，环比改善显著。
    事件点评
    行业竞争激烈，业绩继续承压
    2024年全年收入按照业务拆分来看：（1）药物非临床研究服务收入19.17亿元（YOY-16.96%），毛利率同比下降14.03pct。（2）临床服务及其他收入9994.01万元（YOY+57.58%），毛利率同比下降7.19pct。药物非临床研究服务和临床服务毛利率下滑主要原因是市场竞争加剧。（3）实验模型供应收入90.71万元（YOY-77.68%），毛利率同比下降22.61pct，主要由于该业务正处于起步阶段，销售不稳定，且产能利用率不足。
    投融资节奏影响市场需求增长，公司签署订单波动
    2024年，国内医药行业受到投融资放缓带来的影响，市场需求增长步伐稍显缓慢，国内行业竞争加剧，公司签署订单存在一定波动，公司整体在手订单金额约为22亿元（2023年约为33亿元），签署订单金额约为人民币18.4亿元（2023年约为23亿元）。
    提升质量体系，海外业务能力持续夯实
    2024年，北京设施顺利通过FDA GLP的现场检查，此次是公司两个设施（北京和苏州）第5次通过FDA GLP检查。公司同时具备中国NMPA、美国FDA等GLP资质，这些资质的获取，为公司拓展海外市场提供了强有力的支持，夯实了公司海外业务能力，2024年公司签署海外客户订单金额约为3.8亿元。
    投资建议
    我们预计公司2025~2027年营收分别为19.48/21.61/25.01亿元，同比增速为-3.5%/11.0%/15.7%；归母净利润分别为2.17/2.68/3.04亿元，同比增速为193.4%/23.1%/13.5%，对应2025~2027年EPS为0.29/0.36/0.41元/股；PE估值为68x/55x/49x。维持“增持”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；资产减值风险；海外业务拓展不及预期风险。

量价齐升+降本，2024年归母净利同增119%

赤峰黄金(600988)
    主要观点：
    赤峰黄金发布2024年年报
    公司2024年实现营收90.26亿元，同比+24.99%；实现归母净利润17.64亿元，同比+119.46%。单24Q4实现营收28.03亿元，同比+29.85%，环比+38.3%；实现归母净利润6.59亿元，同比+132.05%，环比+67.02%。
    黄金量价齐增带动业绩增长
    2024年公司黄金收入79.78亿元，同比+26.2%；黄金板块实现毛利率46.96%，同比+11.27pcts。量方面，2024年吉隆矿业18万吨金矿石扩建项目和万象矿业远西露天金矿投产贡献增量，公司全年黄金产量15.16吨，同比+5.6%，其中国内矿山产量3.91吨，同比+14.6%。2025年公司产能进一步爬坡，计划生产黄金16.7吨。价格方面，2024年伦敦现货黄金均价2386.2美元/盎司，较2023年均价+22.97%，地缘政治冲突加剧全球避险情绪，降息通道仍未关闭，黄金配置价值凸显，价格仍有空间。成本方面，公司2024年矿产金销售成本278.08元/克，同比-0.76%，降本增效成果凸显。公司矿产金全维持成本有所上涨，我们认为是随着黄金价格上涨加大了矿山开发和资本性支出。
    公司具备持续扩产增储潜力
    五龙矿业已在2024年底达到日处理量2000吨以上，计划在2025年达到3000吨/天的满产能力；吉隆矿业18万吨金矿石扩建项目于2024年6月试生产，新增6万吨地下开采项目已完成核准，采矿能力进一步增强；华泰矿业五采区新增3万吨地下开采扩建项目2024年11月开工建设，预计2025年起将逐步贡献增量产能；万象矿业远西露天金矿2024年9月投产，首年贡献黄金产量1.2吨，后续产能有望进一步爬坡；金星瓦萨进一步加速钻探工作，公司基于金价上涨重新评估老采坑，部分区域将在2025年贡献增量。公司在所有矿山全面加大勘探力度，并启动制作探矿增储三年计划，资源量和储量有望进一步提升。
    投资建议
    公司黄金产量持续提升，金价上涨释放业绩弹性，今年3月H股挂牌上市有望进一步推进国际化战略。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.57/29.03/31.95亿元（前值为2025-2026年分别为21.7/24.9亿元），对应PE分别为15/14/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    美国政策不确定性导致黄金价格大幅波动；项目建设不及预期；矿山安全和环保风险等

隆基绿能：穿越行业寒冬，BC产品放量在即

隆基绿能(601012)
    主要观点：
    隆基绿能：硅片+组件领先企业，受益于光伏行业拐点向上
    隆基绿能为光伏制造行业领先公司，主营业务为单晶硅片、电池、组件及下游光伏系统解决方案的研发、生产和销售，同时布局氢能装备业务。光伏硅片及硅棒业务收入在2021-2023年保持年化20%增长，同期太阳能组件板块收入复合增速30%。公司所处的光伏行业主要产品价格自2023年下半年开始同比大幅下降，企业盈利阶段性承压。2024年前三季度，公司实现营业收入585.93亿元，同比下降37.73%，实现归属于母公司所有者的净利润-65.05亿元，同比出现亏损。面对产业价格大幅波动，公司积极调整产销节奏，2024年上半年公司实现硅片出货量44.44GW（对外销售21.96GW）；电池对外销售2.66GW；组件出货量31.34GW。
    组件业务：2024年价格快速触底，2025年BC产品放量在即
    基于高效HPBC2.0电池技术，公司推出面向集中式市场的双面组件产品Hi-MO9，组件量产功率高达660W，高于同规格TOPCon组件30W以上，组件转换效率大幅跃升至24.43%，双面率突破70%。隆基绿能于2017年开始布局BC技术，2022年以来，隆基基于自主研发的HPBC技术，推出多款针对不同应用市场的BC产品，满足用户多元需求。作为BC电池技术的集大成之作，HPBC2.0电池技术承袭HPBC一代的优秀基因，跨越电池衬底、钝化技术以及制程工艺，三大关键技术鸿沟，电池量产效率超过26.6%。随着西咸新区一期年产12.5GW电池和铜川12GW电池等BC二代项目建设和产能改造项目推进，HPBC2.0产品于2024年底进入规模上市，我们预计2025年底前公司BC产能将达到70GW（其中HPBC2.0产能约50GW），2026年底国内电池基地计划全部迁移至BC产品。
    硅片业务：成本及出货量处于行业领先，2025年修复弹性大
    公司硅片出货量及成本位于行业领先水平。2023年，公司硅片及组件出货量持续高速增长，实现硅片出货125.42GW（其中对外销售53.79GW），同比增长47.45%，连续九年保持单晶硅片全球出货量第一。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年实现营收743/874/869亿元，同比-42.6%/17.6%/-0.6%，实现归母净利润-84/42/58亿元，同比
    178.1%/149.5%/39.3%，对应当下-/29/21倍PE，考虑到公司2025年BC产品规模放量，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    组件行业价格竞争超预期的风险、硅片及组件价格修复不及预期的风险、行业自律行为不及预期的风险、BC产品放量不及预期的风险。

临床业务短期波动，SMO与数统业务持续增长

诺思格(301333)
    主要观点：
    事件概述
    2025年3月，诺思格发布2024年报：公司2024年实现营业收入7.44亿元，同比增长3.14%；归母净利润1.40亿元，同比下降13.73%。其中单四季度公司实现收入1.82亿元，同比下降7.44%，归母净利润0.56亿元，同比增长52.16%，因未满足2023年限制性股票激励计划业绩考核目标等原因，公司冲回股份支付费用2518.47万元，故第四季度利润增速较快。
    事件点评
    临床业务短期波动，静待行业回暖
    分业务看，1）2024年公司临床试验运营实现收入3.20亿元（-9.74%），毛利率29.98%（-9.84pp）。收入与毛利率波动主要系国内生物医药投融资环境波动，市场竞争加剧，临床试验运营业务面临价格挑战。随着创新药支持政策的陆续出台与落地，有望进一步推动行业需求回暖改善。2）SMO服务实现收入2.05亿元（+10.19%），毛利率30.21%（+0.64pp），增长较为稳健。3）数统服务实现收入1.01亿元（+26.35%），毛利率49.06%（+5.58pp）；4）生物样本检测业务实现收入0.64亿元（+74.09%），毛利率52.90%（+7.22pp）。增速较快主要系公司于2024年初收购上海衡领。5）临床试验咨询业务实现收入0.23亿元（-20.56%），毛利率49.96%（+3.72pp）；6）临床药理学实现收入0.32亿元（-10.74%），毛利率73.66%（+0.70pp）。
    积极布局海外业务，数统业务实现较快增长
    公司2024年数统服务实现收入1.01亿元（+26.35%），毛利率49.06%（+5.58pp），收入和毛利率的快速增长主要得益于公司海外业务的持续拓展。2024年公司国内客户收入6.65亿元，同比下降1.45%；海外客户收入0.79亿元，同比增长69.04%。随着公司海外业务的持续拓展，有望承接更多海外服务订单。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司实现营业收入7.82亿元、8.73亿元、9.72亿元，同比+5.1%/+11.7%/11.3%（前次预测为25-26年实现收入8.98亿元、10.47亿元）；实现归母净利润1.51亿元、1.75亿元、2.00亿元，同比+7.5%/+15.9%/+14.7%（前次预测为25-26年实现归母净利润2.00亿元、2.69亿元）。维持“增持”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险、回款不及预期风险、汇兑损益风险、商誉减值风险、客户需求恢复不及预期风险等。

盈利端高增，看好公司多元化与国际化发展

柳工(000528)
    主要观点：
    公司发布2024年年报
    公司发布2024年年报，2024年全年实现营业收入300.63亿元，同比增长9.24%；实现归母净利润13.27亿元，同比增长52.92%；加权平均净资产收益率为7.93%，较2023年上升2.53pct。单季度来看，2024年第四季度，柳工实现营业收入72.07亿元，同比增长12.52%；归母净利润为0.06亿元，同比减少84.55%；扣非后归母净利润为-0.72亿元。
    工程机械板块加速拓展，新兴业务培育新增长极
    报告期内，公司工程机械板块全面跑赢行业，市场份额同比再提升。土方机械产品全球累计收入同比增长15%，实现国内国际市场双增长，其中国内市场份额同比提升1.3pct。具体来看，装载机业务国内市场份额稳居第一，海外新兴市场增量显著，CLG8128H型装载机及以上大型机销量同比提升230%，电动装载机全球销量同比增幅194%。挖掘机业务，销量增速优于行业27个百分点，出口销量增速优于行业15个百分点，产品也实现了超大型、大型、轮式、电动、细分市场全覆盖。平地机业务，国内整体毛利水平提升5个百分点，海外市场份额提升2个百分点。新兴业务板块，矿山机械业务全年销售收入同比超60%；高空机械业务出口增长超150%；农机方面，首台200马力动力换挡拖拉机LT2004-BP成功下线，标志着柳工在动力换挡技术上实现重要突破，动力换挡、混电技术大马力重型高端拖拉机产品实现批量上市。海外渠道建设进一步提升，国际化业务高速发展
    2024年公司海外实现营收共计137.60亿元，同比+20.05%，海外毛利率同比提升1.51pct。截至2024年底，公司累计经销商近400家，网点数量超过1300个，渠道覆盖率已增长至接近70%，可为超过180个国家和地区的客户提供支持和服务。其中，新兴市场收入同比增长超过30%，非洲、南亚、中东等区域保持强劲增长势头，未来有望向上打开成长空间。
    投资建议
    我们看好公司长期发展，修改之前的盈利预测为：2024-2026年营业收入预测维持不变，为345.59/399.80/463.22亿元（2025-2026年前值为350.23/405.64亿元）；归母净利润预测为19.83/25.56/32.63亿元（2025-2026年前值为21.65/27.72
    亿元）；以当前总股本20.19亿股计算的摊薄EPS为0.98/1.27/1.62元（2025-2026年前值为1.09/1.40元）。当前股价对应的PE倍数为11/9/7倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）国内行业需求不及预期；2）海外市场拓展不及预期；3）应收账款回收风险，变成坏账准备；4）行业竞争加剧。

沪电股份：2024年业绩高速成长，企业通讯板市场领军企业

沪电股份(002463)
    主要观点：
    事件：公司发布2024年年度报告
    2024年公司整体实现营业收入约133.42亿元，同比增长约49.26%。公司实现归属于上市公司股东的净利润约25.87亿元，同比增长约71.05%。其中PCB业务实现营业收入约128.39亿元，同比增长约49.78%;同时随着PCB业务产品结构的进一步优化，2024年PCB业务毛利率提升至约35.85%，同比增加约3.56个百分点。
    得益于消费电子回暖以及人工智能、高速网络及汽车智能化等多重因素为产业链注入了新动能，新兴需求涌现，全球PCB产业从2023年的低谷中强劲复苏，产值重回正增长区间，并呈现出技术升级的明显特征。
    企业通讯板市场高速成长
    2024年，受益于人工智能和高速网络基础设施的强劲需求，公司企业通讯市场板实现营业收入约100.93亿元，同比大幅增长约71.94%，企业通讯市场板毛利率同比提高4.09个百分点。公司基于差异化发展战略，向来高度重视产能结构、产品结构以及客户结构的优化布局，力求其与市场的中长期需求实现动态适配。
    2024年上半年，公司AI服务器和HPC相关PCB产品同比倍速成长;2024年下半年，高速网络的交换机及其配套路由相关PCB产品成为公司增长最快的细分领域，环比增长超90%。2024年公司企业通讯市场板营业收入中，AI服务器和HPC相关PCB产品约占29.48%;高速网络的交换机及其配套路由相关PCB产品约占38.56%。
    AI芯片需求强劲，芯片持续迭代带动PCB领域需求
    服务器PCB产品需要与服务器芯片保持同步代际更迭，产品生命周期一般在3-5年，成熟期一般在2-3年。随各世代芯片平台在信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等方面要求提升，服务器PCB产品也需要相应升级。根据广合科技的招股书显示，不同的服务器芯片，不同的产品架构，对应的PCB的层数不同，对应的板厚和厚径比均随着芯片的不同和迭代有相应的变化。
    汽车板业务稳健增长，智能化是市场重要趋势
    2024年公司汽车板整体实现营业收入约24.08亿元，同比增长约11.61%，但因受价格竞争、原物料价格波动、胜伟策汽车板业务尚未全面扭亏等因素影响，汽车板毛利率同比减少约1.20个百分点。其中公司毫米波雷达、采用HDI的自动驾驶辅助以及智能座舱域控制器、埋陶瓷、厚铜、P2Pack等新兴汽车板产品市场持续成长，占公司汽车板营业收入的比重从2023年的约25.96%增长至约37.68%。
    汽车电动化和智能化不断促进PCB行业需求
    根据TrendForce的数据统计和预测，车用PCB产值成长主力来自电动车渗透率提升，纯电动车（BEV）每车平均PCB价值约为传统燃油车的5~6倍，其中车内PCB价值含量最高者为电控系统，约占整车PCB价值的一半，而电控系统中的BMS（电池管理系统）目前主要采用线束连接。在电动车轻量化趋势下，未来将逐步采用FPC（软性印刷电路板），将进一步增加电控系统的PCB价值含量。
    随自动驾驶等级和渗透率持续提升，平均每车配备镜头及雷达等电子产品数量也将不断增加，目前车用PCB以4~8层板为主，而自驾系统多采单价较高的HDI板其价格约为4~8层板的3倍，L3以上自驾系统配备的LIDAR所采用的HDI价格可达数十美元，亦为未来车用PCB产值增量的主要来源。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年营业收入分别实现157.71亿元、191.80亿元、221.53亿元；归母净利润2025-2027年分别实现33.20亿元、42.52亿元、49.17亿元。相比此前2025-2026年预计的营业收入为147.11亿元和171.47亿元；2025-2026年原预计的归母净利润33.11亿元和39.44亿元有所提升。主要系海外产能持续提升。对应2025-2027年PE分别为17.83X/13.92X/12.04X。沪电股份是AI算力时代，服务器中PCB重要供应商，考虑公司产品盈利能力较强，且营收持续稳健增长，同时公司持续扩大服务器应用产能。维持买入评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企。

金价上行支撑业绩，持续推进扩产增储

山东黄金(600547)
    主要观点：
    山东黄金发布2024年年报
    公司2024年实现营收825.18亿元，同比+39.21%；实现归母净利润29.52亿元，同比+26.8%。单24Q4实现营收155.12亿元，同比-13.59%，环比-26.94%；实现归母净利润8.86亿元，同比-9.85%，环比+29.81%。矿山产金量价齐增
    公司2024年自产黄金收入250.26亿元，同比+40.08%。产量方面，公司2024年自产黄金46.17吨，同比+10.51%，主要是三山岛金矿、金洲公司等产能提升、玲珑金矿复产和山金国际并表贡献增量。焦家金矿矿权整合及项目建设影响了部分产能，后期达产后采矿出矿能力可达660万吨/年，公司推进焦家金矿、新城金矿和卡蒂诺纳穆蒂尼金矿等项目建设，计划2025年黄金产量不低于50吨。价格方面，2024年美联储降息、全球地缘政治冲突等带动金价上涨，国内黄金均价557.36元/克，同比+23.83%；2025年降息通道仍未关闭，叠加特朗普关税政策激发避险情绪，黄金价格延续高涨，2025年4月2日国内黄金均价736.18元/克，较2024年末的615.02元/克增长19.7%。
    探矿+并购持续推进，资源量维持上涨
    公司2024年累计完成探矿投入5.9亿元，完成探矿工程量57万米，实现探矿新增金资源量58.8吨。并购方面，2024年公司成功竞得大桥金矿外围探矿权，收购包头昶泰矿业70%股权；完成西岭金矿资源注入并同三山岛金矿矿权整合；山金国际收购Osino100%股权获取纳米比亚TwinHills金矿，上述并购新增金资源量共计765吨，资源增量支撑公司后续业绩弹性。
    投资建议
    2025年黄金价格持续创新高，公司多个扩产项目推进，并购+增储提升资源量，矿金产量有望维持增长。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为55.9/64.6/70.2亿元（前值为2025-2026年分别为48.3/59.1亿元），对应PE分别为21/18/17倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    黄金价格大幅波动；项目建设不及预期；公司克金成本增长超预期；矿山安全和环保等。

合成树脂产销提升，电子及电池材料持续放量

圣泉集团(605589)
    主要观点：
    事件描述
    事件1：3月31日，圣泉集团发布2024年度报告，实现营业收入100.20亿元，同比增加9.87%；实现归母净利润8.68亿元，同比增加9.94%；实现扣非归母净利润8.30亿元，同比增加12.69%；实现基本每股收益1.05元/股。其中，第四季度实现营业收入28.68亿元，同比增加18.15%，环比增加13.55%；实现归母净利润2.87亿元，同比减少6.65%，环比增加15.20%；实现扣非归母净利润2.83亿元，同比减少4.52%，环比增加23.45%。
    事件2：公司于同日发布2025年一季度业绩预增的自愿性披露公告，预计25Q1实现归母净利润2亿元至2.15亿元，同比增加45.58%至56.49%；预计实现扣非归母1.83亿元至1.98亿元，同比增加45.02%至56.91%。
    合成树脂产销提升，公司成本及技术优势明显
    2024年全年，公司合成树脂类产品销量69.56万吨，较去年同期增长8.85%，其中酚醛树脂产品销量52.86万吨，较去年同期增长8.35%，铸造用树脂产品产品销量17.41万吨，较去年同期增长10.36%，核心产品销量均实现增长。2024年，公司持续加大研发投入，持续开发扩展新品类产品，核电高温气冷堆燃料元件用核纯树脂、大飞机刹车片用浸渍树脂开发成功进入商业化应用，罐体用涂料酚醛、新能源汽车专用树脂、油田领域特种树脂等定制化产品、特种形态酚醛树脂、高性能特种酚醛、改性胺固化剂等产品研发取得突破。
    电子及电池材料快速放量贡献业绩增量，大庆生物质项目实现减亏
    依托生物质精炼和树脂合成领域的技术积累，新材料业务稳步推进。受益于AI服务器、高性能算力、5G光模块及半导体封装材料国产化等新兴领域对高端电子材料的强劲需求，公司加速高附加值产品量产，其中1000吨/年PPO树脂产线、100吨/年碳氢树脂产线于年内建成投产，产能逐步释放，产品性能达到5G/6G高频高速覆铜板要求，满足AI服务器芯片封装的低损耗需求，并进入头部企业供应链体系。在硅碳用多孔碳领域，凭借酚醛树脂基与生物基双技术路线优势，成功开发出孔结构均一、抗膨胀性能优异的材料。2024年，公司300吨/年多孔碳生产线年内建成投产并实现满产满销，1000吨/年多孔碳生产线于2025年2月建成并陆续投产。公司电子信息材料及电池材料逐步放量并进入核心客户供应链，提供未来持续发展动力。
    一季度业绩同比大幅增长，大庆生物质项目减亏。一季度业绩同比大幅增长主要因为：1）AI算力、高频通信及半导体封装等快速发展推动高端材料需求激增。公司高价值量产品订单大幅增加，现有产能季度末实现满产满销。2）1000吨/年多孔碳生产线于2025年2月建成并陆续完成调试投产，2025年一季度已实现批量供货。3）大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”产能利用率提升实现减亏。4）非经常性损益为1,700万元左右，较上年同期增加。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为13.42、17.73、20.43亿元（2025-2026原值9.40、12.05亿元），当前股价对应PE分别为17.20、13.02、11.30倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）复合剂产品认证不能顺利通过；
    （2）产品及原料价格大幅波动；
    （3）行业产能投放超预期，竞争加剧；
    （4）汇率大幅波动；
    （5）国际政策变化。

清洗业务有所承压，ADAS清洗及电机业务有序推进

恒帅股份(300969)
    主要观点：
    事件：2025年4月2日晚，恒帅股份（300969.SZ）发布2024年度报告：营业收入9.62亿元，同比+4.21%；归母净利润2.14亿元。同比+5.75%；扣非归母净利润2.02亿元，同比+5.63%。
    其中，Q4实现营收2.58亿元，同比-1.08%，环比+7.03%；归母净利润0.50亿元。同比-3.53%，环比+4.81%；扣非净利润0.47亿元，同比-6.08%，环比+2.46%。
    核心观点
    盈利能力稳健
    1）营收方面：公司围绕清洗业务和电机业务的双主线核心，24清洗泵/清洗系统/汽车电机营收分别为2.02/2.38/4.33亿元，同比+0.95%/-10.61%/+17.26%。境内/境外营收分别为5.77/3.73亿元，同比增长+1.32%/+9.31%。
    2）盈利方面：公司2024年主营业务毛利率约为34.79%，同比-1.46pct。其中清洗泵/清洗系统/汽车电机毛利率分别为36.87%/24.78%/36.64%，同比-1.72/-5.74/-0.52pct。境内/境外毛利率分别为31.98%/37.61%，同比-1.75/-1.75pct。财务/管理/销售/研发费用率分别同比-0.85pct/-0.44pct/-0.32pct/+0.28pct。其中，财务费用主要系利息收入及汇兑收益增加所致。
    清洗业务：ADAS主动感知清洗系统拓展顺利，海外交付能力增强1）产品：流体技术产品2024年实现营收4.40亿元，同比-5.65%，将积极进行业务结构优化与新技术落地提速。主动感知清洗系统加速多场景商业化落地，与Waymo、美团、小马智行、菜鸟及北美新能源客户等展开适配验证并斩获定点订单，验证技术竞争力。为匹配需求增长，公司计划新增25万套/年气液混合式清洗系统产能，强化智能清洗领域布局。短期收入承压下，商业化落地加速与产能释放有望驱动该板块边际改善，支撑长期增长动能。
    2)产能：两地工厂深化海外市场渗透，支撑全球客户需求。
    泰国基地：通过“部件先行+总成拓展”的阶梯式布局。一期厂房2024年建成投产，聚焦清洗泵、电机等部件，二期计划延伸至主动感知清洗系统、热管理系统等总成类产品，逐步完善产品矩阵；
    美国基地：2024年已有定点项目进入量产爬坡阶段，产能加速释放。
    微电机业务多元化布局，技术外延有望实现多点开花
    公司电机业务全年营收4.33亿元，同比增长17.26%，核心产品“四门两盖”系列成为增长主力。依托技术升级，业务由单一电机向“电机+执行器”集成化方案延伸，在汽车领域深化布局内部及底盘电机市场，EPB电机获项目定点，同时探索与机器人产业的协同机会；横向拓展至物流系统滚筒电机等非车用场景，并逐步渗透工业自动化赛道。为支撑需求，公司规划新增1600万台/年产能，夯实供应链能力。2024年新能源业务贡献显著，新能源汽车零部件收入2.80亿元，占比提升至29.54%。
    投资建议
    公司以微电机为核心技术能力，清洗业务规模化发展并前瞻智能化清洗，产业商业化进程加速；电机业务多品类布局，乘智能化浪潮。公司积极调整客户结构应对清洗业务承压情况，我们预测公司2025~2027年营收分别为11.01/13.37/17.02亿元；对应2025~2027年实现归母
    27.58/22.70/17.14x，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    1）汽车销量不及预期；（2）汽车智能化发展不及预期；（3）原材料成本上涨；（4）海外工厂建设进度不及预期。

与四川天链合作机器人轴承，无惧关税的短期扰动

冠盛股份(605088)
    主要观点：
    事件：2025年4月2日，四川天链机器人股份有限公司与冠盛股份签署了《战略合作协议》，双方本着互惠互利、实现双赢的目标，利用自身优势，共享市场资源和销售渠道，研发、生产高品质、低成本的机器人轴承产品。
    公司在机器人领域取得新突破，进一步打开成长空间。四川天链机器人主要从事人形机器人、协作机器人、谐波减速机等机器人核心零部件的研发、生产、销售，具体合作内容包括：双方1）成立专项工作组，深化沟通渠道，定期开展技术交流，确保战略落地；2）共同制定产品质量标准和检验规范，确保产品质量符合要求；3）共享市场信息和客户资源，共同开拓新市场；4）进一步开拓高端应用场景；冠盛1）提供轴承设计、制造工艺、材料选型等方面的技术支持；2）负责建立机器人轴承专用生产线，并根据四川天链订单需求进行产能规划；3）利用自身销售网络，将机器人轴承产品推广至全球市场；四川天链1）负责提供纳米耐磨强化技术、机器人应用场景需求、技术参数和测试平台；2）公司及关联公司优先采购冠盛及关联公司生产的机器人轴承产品；3）将纳米耐磨强化技术赋能冠盛车用轴承零部件领域，提升产品性能；4）利用自身市场资源，积极推广机器人轴承产品。
    对于关税问题公司已有解决路径，无需过于担忧短期波动。近期公司股价受关税有所扰动，我们认为关税对公司基本面的影响有限，原因有：1）公司立足全球、经营均衡，在北美收入占比约20%、整体占比不高；2）目前公司的美国团队已向客户发出了涨价通知，公司在北美东西部有两大仓储中心，3月起北美客户从北美仓储拿货将执行涨价后价格；若从中国工厂采购，出口价保持不变，关税由客户自行承担；3）后市场零部件多品类多SKU的特点需要依赖全球供应链，对所有国家都加关税的结果只是把成本转嫁给自己，并不能改变供应格局；4）公司作为最早一批出海的民营企业之一，有经验和能力应对关税风险；5）股价上涨的关键更多取决于公司新业务，目前公司在机器人、固态电池上进展顺利，估值上有性价比。
    我们认为公司的业绩稳健且有机器人、固态电池相关催化，估值下有底上有力。业绩端，我们认为全球汽车后市场具有稳健属性，公司在北美及国内的增长可持续。另外，我们认为公司作为后市场综合服务商掌握产品定价权且和客户合作时间久，未来毛利率会保持在相对稳定且可持续的区间，同时随着规模增长整体费用率有望进一步下降。催化上，公司在机器人领域实现了新突破，未来更多合作值得期待；当前固态行业在大规模量产前催化事件频繁，公司的固态电池聚合物路线具有稀缺性、落地速度明确且较快，下游可触达的客户包括机器人、低空等领域，当前公司在手现金充裕，也具备拓展更多业务的资金实力及意愿。
    投资建议：我们认为公司基本面上“可攻可守”，既有稳健增长的汽车后市场业务，也有想象空间充足的机器人及固态电池业务；投资上兼备高胜率与高赔率，高胜率源于公司在全球汽车后市场领域的业绩确定性和持续性，高赔率源于公司未来在机器人、固态电池领域更多值得期待的突破。我们维持公司2025-2027年归母净利润预期3.8亿、4.6亿、5.8亿元，对应增速+28%、+20%、+28%，对应PE16、14、11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动，海外贸易摩擦加剧，汽车行业竞争加剧，新产品开发和落地节奏不及预期，客户开拓不及预期等。

盛美上海：2024年业绩稳健成长，研发持续投入，力争成为平台型设备公司

盛美上海(688082)
    主要观点：
    事件：盛美上海公布2024年年报
    2024年公司营业收入为56.18亿元，同比增长44.48%，归母净利润为14.44亿元，同比增长35.48%。主要原因是全球半导体行业持续复苏，尤其是中国大陆市场需求强劲，公司凭借技术差异化优势，成功把握市场机遇，积累了充足订单储备;本期公司销售交货及调试验收工作高效推进，有效保障了经营业绩的稳步增长;公司深入推进产品平台化，产品技术水平和性能持续提升，产品系列日趋完善，满足了客户的多样化需求，市场认可度不断提高，为收入增长提供了有力支撑;公司稳步推进客户全球化，持续加大市场开拓力度，在深化与现有客户合作的同时，积极开拓全球市场，成功实现客户群的扩充，推动营业收入稳步提升。
    2024年经营活动产生的现金流量净额为12.16亿元，同比上升主要是因销售回款较上期增加，以及因销售订单增长引起的本期预收货款增加所致。
    公司行业地位稳固，以清洗设备为基础向平台型半导体设备公司发展
    全球半导体清洗设备市场高度集中，尤其在单片清洗设备领域，DNS、TEL、LAM与SEMES四家公司合计市场占有率达到90%以上，其中DNS市场份额最高，市场占有率在33%以上。本土12英寸晶圆厂清洗设备主要来自DNS、盛美、LAM、TEL。
    目前，中国大陆能提供半导体清洗设备的企业较少，主要包括盛美上海、北方华创、芯源微及至纯科技。根据公司2024年年报数据披露显示，公司清洗设备的中国市场市占率为23%;而Gartner2023年数据显示，公司在全球清洗设备的市场份额为6.6%，排名第五。除清洗设备外，公司亦积极扩大产品组合，在半导体电镀设备、半导体抛铜设备、先进封装湿法设备、立式炉管设备、前道涂胶显影Track设备、等离子体增强化学气相沉积PECVD设备等领域扩大布局。2023年中国大陆半导体专用设备制造五强企业中，公司位列其中。公司持续发展核心技术，强化公司核心竞争力
    公司的主要产品包括半导体清洗设备、半导体电镀设备和先进封装湿法设备，通过多年的技术研发，公司在上述产品领域均掌握了相关核心技术，并在持续提高设备工艺性能、产能，提升客户产品良率和降低客户成本等方面不断进行创新。这些核心技术均在公司销售的产品中得以持续应用并形成公司产品的竞争力。近年来，公司推出了多款拥有自主知识产权的新设备、新工艺。其中UltraPmaxTM等离子体增强化学气相沉积PECVD设备，2024年第三季度向中国的一家集成电路客户交付其首台PECVD设备，验证TEOS及SiN工艺。该设备及发布的前道涂胶显影设备UltraLith，这两个全新的产品系列将使公司全球可服务市场规模翻倍增加。2024年炉管设备继续推出新技术产品，包括两款新型ALD炉管，并开始进入工艺验证阶段，进一步强化公司在炉管设备上的竞争力。
    1）在清洗设备方面：SAPS兆声波清洗技术实现国际先进；TEBO兆声清洗技术和单晶圆槽式组合Tahoe高温硫酸清洗技术实现国际领先。
    2）抛光设备方面：无应力抛光技术实现国际领先。
    3）电镀铜设备方面：多阳极电镀技术实现国际先进。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为67.29亿/82.58亿/92.06亿元。归母净利润分别为14.96亿/17.52亿/19.24亿元。对比此前预计的2025-2026年营业收入70.88亿元和88.59亿元有所下调，对比原预计的2025-2026年归母净利润15.44亿元和19.77亿元有所下调。每股EPS为3.39元/3.97元/4.36元。对应PE分别为31/26/24倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    晶圆厂扩产进度不及预期，销售周期较长回款不及时。

石头科技2024年报点评：战略变革期重份额抬升

石头科技(688169)
    主要观点：
    公司发布2024年年报：
    Q4：收入49.38亿元（同比+66.54%），归母净利润5.04亿元（同比-26.99%）；扣非归母净利润4.34亿元（同比-24.11%）；24年：收入119.45亿元（同比+38.03%），归母净利润19.77亿元（同比-3.64%）；扣非归母净利润16.20亿元（同比-11.26%）。
    单季收入较好，盈利水平有所波动。
    收入分析：预计Q4内销快于外销
    Q4内销：我们预计收入增速同比略低于+100%快于Q3（预计+30%）。Q4受益国补高速增长，参考奥维，石头洗地机/洗衣机线上份额提升，Q4环比分别+6/+1pct；
    Q4外销：我们预计收入增速同比+50%+较Q3（预计大个位数增长）亦有提速。其中预计欧洲/北美/亚太同比分别+50%+/+50%+/30%+；欧洲直营占比提升影响Q3但Q4集中确认，预计欧洲线上/北美线下Q4收入增速均翻倍。
    利润分析：Q4毛利/费用率有所波动
    Q1/Q2/Q3/Q4净利率分别为21.66%/28.04%/13.57%/10.21%，其中Q4毛/净利率同比分别-9.9/-13.1pct，Q4销售/管理/研发/财务费用率同比分别+6.8/+0.9/+0.9/-0.002pct，毛利率和销售费用率波动较大，我们分析原因：
    毛利率：①内销均价拉宽，参考奥维，石头Q4内销线上均价同/环比分别-7%/-2%；②预计外销腰部产品占比有所加大，且Q4大促下老品或降价清库；③北美关税影响；
    净利率：除毛利率影响因素外，④Q4大促公司争抢份额下，营销费用投放有所加大；⑤洗地机和洗衣机收入高增、但处投入阶段，影响盈利结构。
    分红：公司拟每股派现1.07元，分红总额1.98亿元，分红率10%。
    公司25年看点
    渠道增量：关注公司25年欧洲渠道重整（公司或加大线上直营占比并就线下代理商引入竞争机制）+美国线下扩张+新兴市场拓展；产品价格带扩张：关注公司高端机型补足拉高价格天花板（新品g30/g30space发售价分别5499/6499元）+价格下沉拓价格带（提高新品占比而非老品降价下，关注毛利率改善）。
    关税应对：关注公司通过优化供应链以及视市场需求适当调价来对冲关税的可能。
    投资建议：
    我们的观点：
    公司战略变革期更重份额之下，我们多次强调公司最终盈利水平受"多元变量"（①技术升级；②定价拉宽；③供应链优化；④欧洲加大直营占比；⑤美国线下初期投入）的综合影响，且互有抵消。长期看，公司全球市场开拓仍有较大空间，关注公司变革option及25年股价调整后的超跌机遇。
    盈利预测：基于公司处战略变革期更重份额，我们调整25-26年盈利预测，并新增27年盈利预测。预计2025-2027年公司收入150.60/173.43/193.15亿元（25-26年前值144.65/166.42亿元），同比+26.1%/+15.2%/+11.4%，归母净利润20.58/26.07/30.54亿元（25-26年前值21.75/26.41亿元），同比+4.1%/+26.7%/+17.1%；对应PE20/16/14X，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，新品开拓不及预期，海外市场开拓不及预期。

业绩符合市场预期，看好未来高成长性

普源精电(688337)
    主要观点：
    公司发布2024年年报
    2024年全年公司实现营收7.76亿元（+15.70%），归母净利润0.92亿元（-14.50%），扣非后归母净利润为0.58亿元（-2.75%），经营活动现金流净额1.17亿元，加权平均净资产收益率3.11%（-0.89pct）。单季度看，2024年Q4公司实现营收2.41亿元（+21.82%），归母净利润0.32亿元（-19.36%），扣非归母净利润0.36亿元（+22.18%）。
    毛利率持续提升，费用端因发展战略影响短期承压
    报告期内，公司毛利率水平不断改善。2024年公司毛利率为59.14%，同比增加3.10个百分点，其中解决方案类产品/服务的毛利率为75.02%，同比提升8.86个百分点，毛利率水平持续改善。但净利率方面，2024年公司净利率11.90%，同比下降4.2pct，主要系期间费用率上升。2024年公司期间费用率较上年同期增长8.93个百分点。其中，研发费用率达到26.64%，主要系公司2024年战略扩张，建设西安和上海研发中心，因此研发人员职工薪酬、研发物料消耗以及研发设备折旧较上年同期有所增加。但长期来看，公司产品研发实力整体提升，产品体系不断丰富，有望对公司未来业绩产生积极影响。自研核心平台持续发力，高端产品销售高速增长
    公司自成立以来就高度重视核心技术平台的研发。2024年，公司搭载自研核心技术平台产品的销售收入同比提升30.96%，销售收入占比达50.19%（+9.78pct）。其中，搭载公司自研核心技术平台数字示波器产品的销售收入占全部数字示波器产品的比例为84.93%（+8.90pct），对公司营收起到强支撑作用。同时公司高分辨率及高端产品也保持高增速。具体来看，报告期内公司DHO系列高分辨率数字示波器销售收入同比+54.55%；高端产品销售收入同比提升19.69%，其中高端数字示波器产品销售收入同比提升14.85%。随着高端产品的放量，公司营收及盈利水平有望加速增长。
    投资建议
    我们看好公司长期发展，调整盈利预测为：公司2025-2027年分别实现营收9.22/10.66/12.28亿元（2025-2026年前值为9.49/11.46亿元）；归母净利润为1.35/1.81/2.36亿元（2025-2026年前值为1.42/1.94亿元）；以当前总股本1.94亿股计算的摊薄EPS为0.70/0.93/1.22元（2025-2026年前值为0.73/1.00元）。公司当前股价对应的PE为47/35/27倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）市场波动风险；2）研发进度不及预期；3）汇率风险；4）应收账款回收风险；5）核心技术人员流失。

海天味业2024年报点评：改革兑现，增长稳健

海天味业(603288)
    主要观点：
    公司发布2024年业绩：
    Q4：营收65.0亿元（+10.0%），归母净利润15.3亿元（+17.8%），扣非归母净利润14.5亿元（+17.1%）。
    24年：营收269.0亿元（+9.5%），归母净利润63.4亿元（+12.8%），扣非归母净利润60.7亿元（+12.5%）。
    24Q4表现基本符合市场预期。
    收入：改革成效持续兑现
    分产品：24Q4公司酱油/调味酱/蚝油/其他营收分别同比增长13.6%/13.2%/15.4%/7.1%，酱油延续改善趋势，渠道改革成效持续兑现。拆分量/价看，24年公司酱油销量/吨价分别同比+11.6%/-2.5%，调味酱销量/吨价分别同比+13.5%/-3.1%，蚝油销量/吨价分别同比+8.1%/+0.4%，酱油、调味酱、蚝油吨价同比下降主因产品结构调整。
    分渠道：分区域看，24Q4公司东部/南部/中部/北部/西部收入分别同比增长5.4%/8.6%/20.5%/12.0%/20.3%，中/北/西部24Q4增速环比恢复。24Q4公司线下/线上营收分别同比增长11.2%/59.2%，线上渠道环比持续加速，公司加快打造更立体的销售网络，线上运营水平持续提升，通过导入调味汁系列，线上产品竞争力持续加强。
    利润：盈利能力持续修复
    24Q4/24A公司毛利率分别同比提升5.32pct/2.26pct至37.7%/37.0%，原材料成本红利全年延续；24Q4/24A公司销售费率分别同比提升1.72/0.73pct，其中24Q4销售费率提升主因促销力度加大；24Q4/24A公司管理费率分别同比提升0.05/0.05pct，管理费率相对稳定。综上，24Q4/24A公司净利率分别同比提升1.65/0.66pct至23.5%/23.6%，盈利能力在成本改善下持续修复。
    投资建议：维持“买入”评级
    我们的观点：
    25年公司主力产品有望延续稳健增长，通过产能建设与新品研发，公司矩阵持续完善，其他品类有望维持较快增长。中长期看，公司通过港股上市与成立越南/印尼分公司，东南亚出海有望贡献新增量。
    盈利预测：考虑到餐饮端恢复速度，我们更新盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入296.04/323.25/350.38亿元（25-26原值为298.62/328.67亿元），同比+10.0%/+9.2%/+8.4%；实现归母净利润70.24/77.64/85.49亿元（25-26原值为69.48/77.90亿元），同比+10.7%/+10.5%/+10.1%；当前股价对应PE分别为32/29/26倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，新品拓展不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。

四季度业绩环比改善，看好周期底部业绩弹性

华鲁恒升(600426)
    主要观点：
    事件描述
    2025年3月28日晚间，华鲁恒升发布2024年年报。公司2024年实现营收342.26亿元，同比增长25.55%；实现归母净利润39.03亿元，同比增长9.14%；实现扣非归母净利润38.70亿元，同比增长4.49%。
    24Q4单季度实现营收90.46亿元，同比增长14.31%，环比增长10.26%；实现归母净利润8.54亿元，同比增长31.61%，环比增长3.52%；实现扣非归母净利润8.11亿元，同比增长1.38%，环比下降1.38%。
    24Q4业绩环比改善，主要产品产销量齐增、毛利率下降
    公司24Q4业绩增长主要得益于核心产品产销量齐增，虽然价格持续处于低位、毛利率同比下降，但市占率保持前列，在主要产品均存在供过于求、产能过剩导致价格下滑的情况下，业绩仍实现增长。据年报统计，公司新能源新材料/有机胺/化肥/醋酸及衍生品板块产量同比增长9.25%/9.64%/35.48%/97.33%、销量同比增长17.12%/12.62%/44.54%/116.72%，产销量齐升。价格方面，据百川盈孚数据，2024年公司产品DMF/醋酸/尿素/碳酸二甲酯/草酸/己内酰胺/PA6年均价分别为4484/2940/2096/4005/4936/12490/13968元/吨，同比变化-14.4%/-11.7%/-14.3%/
    4204/2712/1831/4020/3432/10941/12535元/吨，环比分别下降0.3%/11.3%/12.2%/0.5%/16.3%/12.3%/9.6%，价格持续下行并处于低位，使公司24年整体毛利率同比-2.14PCT至18.71%。但长期来看，公司具备低成本煤气化技术带来的成本优势和柔性联产、产销协同能力，叠加长期合作的稳定客户资源，能够在激烈市场竞争中保持价格处于行业第一梯队，维持盈利空间并稳定放量。原料方面，产品主要原料无烟煤/动力煤/纯苯24Q4均价分别为1048.6/702.7/7419.3元/吨，环比下降2.6%/0.5%/13.1%，为公司提供更大的利润空间。
    己二酸及密胺树脂单体产能投产、TDI获备案，带来业绩新动能
    公司布局己二酸-己二胺-PA66产业链及密胺树脂单体原料产能，进一步强化化工新材料及化肥板块竞争力；TDI项目获备案，未来可协同DMF产能切入聚氨酯市场。2024年12月12日，公司公告其尼龙66高端新材料项目20万吨/年己二酸装置正式投产，当前总产能52.66万吨。己二酸下游用于尼龙66生产，公司同步推进8万吨/年PA66和4.2万吨/年己二胺产能建设，项目落地后将助力公司进一步壮大化工新材料板块、提升企业综合竞争力。2024年11月22日，公司公告子公司52万吨/年蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目投产，其产品将用于生产中间原料熔融尿素，并通过造粒技术加工为尿素化肥；该产能释放可有效满足下游需求，使关键原料得以自产自用，提升公司盈利能力。酰胺原料优化升级项目、20万吨/年二元酸项目、BDO和NMP一体化项目及其它技改在建项目也在如期推进，将为业绩增长注入新动能。2024年11月15日，公司30万吨/年TDI项目获湖北发改委备案，公司布局聚氨酯主要原料TDI产能，可以协同当前主要产品DMF（作为生产中溶剂）生产聚氨酯。DMF下游需求多样，以PU浆料（聚氨酯制品）为主，公司作为全球最大DMF制造商，国内市占率达到30%，TDI产能布局将巩固其市场领先地位，构建聚氨酯上游原料产品矩阵。
    投资建议
    华鲁恒升是国内化工行业的领军企业之一，以煤气化平台为基础，构筑一体化运行模式，具有较强的成本控制优势，目前产品价格仍处于底部区间，叠加公司新产能项目投产，预计公司2025-2027年归母净利润分别为43.58、48.93、53.77亿元（2025-2026年前值分别为49.86、57.15亿元）。对应PE分别为11、10、9倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期风险。

多因素影响业绩，关注公司未来在新兴产业中发展

中航机载(600372)
    主要观点：
    事件描述
    3月29日，公司发布2024年年度报告，披露2024年公司实现营业收入238.80亿元，比上年同期290.07亿元减少17.68%；2024年实现利润总额13.08亿元，比上年同期22.57亿元减少42.02%。
    多因素影响公司经营业绩，看好未来公司在新兴产业发展前景2024年受市场环境、行业发展周期及有关政策等因素影响，重要客户航空防务装备需求释放不及预期，民用航空产品及汽车产品收入的显著增加不足以抵消航空防务装备下滑带来的影响。
    2024年，公司所属子公司已与多家低空经济领域头部eVTOL企业形成系统级、部件级配套合作，提供满足适航标准的机载计算机、航空电子、传感器、电源动力、机电作动成熟产品。
    投资建议
    根据公司2024年年度报告，我们调整25年及26年盈利预测，并增加27年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.13亿元、12.43亿元、14.07亿元（2025年/2026年前值分别为23.51亿元/27.33亿元），同比增速为7.0%、11.7%、13.2%。对应PE分别为48.20倍、43.17倍、38.13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；项目进展不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

畜禽疫苗稳步增长，持续完善宠物产业链布局

瑞普生物(300119)
    主要观点：
    2024年公司实现营业收入30.7亿元，同比增长13.32%
    公司公布2024年年度报告：2024年公司实现营业收入30.7亿元，同比增长13.32%；实现归母净利润3.01亿元，同比减少33.70%，主要是制剂及原料药的收入和利润下滑，以及非经常性损益变动导致；扣非后归母净利润2.81亿元，同比减少11.84%。
    分季度看，2024年Q1-Q4公司营业收入分别是6.85亿元、7.32亿元、8.25亿元、8.28亿元，归母净利润分别是9,030万元、7,248万元、8,599万元、5,196万元。
    畜禽疫苗稳步增长，制剂及原料药短期承压
    2024年，公司禽用生物制品实现营业收入10.76亿元，同比增长15.9%；主要受益于公司不断强化与圣农发展等头部集团客户的合作深度；畜用生物制品实现营业收入2.11亿元，同比增长49.78%，系上半年公司收购必威安泰布局口蹄疫疫苗，以及持续深化与大型养殖集团的战略合作；制剂及原料药实现营业收入10.21亿元，同比下降5.83%，主要受原料药行情低迷、行业产能出清及市场竞争激烈影响，收入和利润均有一定程度下滑。
    完善宠物产业链布局，打造公司第二增长曲线
    2024年，公司宠物板块实现收入6.9亿元，其中，宠物药品实现营业收入1,902万元，同比下降28.26%，主要受销售策略调整，莫普欣等产品收入出现小幅下滑；宠物生物制品实现营业收入3,744万元，同比增长849.09%，主要系2024年猫三联疫苗收入贡献；宠物供应链实现营业收入6.33亿元，同比增长37.66%。公司完成对中瑞供应链的收购，以“三瑞齐发”战略重构产业生态格局，打造贯穿“研发-验证-流通-服务”的完整价值闭环。
    持续加大研发，多款大单品值得期待
    公司2024年研发投入2.38亿元，占营业收入比例7.76%，新增10项新兽药注册证书、29项授权专利。生物制品端重点布局多联多价疫苗、基因工程苗和mRNA疫苗，家畜板块重点推动市场首个猪圆支副三联灭活疫苗上市，加快猪伪狂犬基因缺失灭活疫苗及猪流腹-轮状二联灭活疫苗等产品注册；家禽板块重点推动新支二联疫苗、新流法腺四联疫苗、新支流法四联疫苗等多联多价疫苗及腺病毒卵黄抗体、鸭肝炎二价卵黄抗体等新产品的上市，推动新支流法腺五联疫苗、重组鸡α-干扰素口服液等产品注册；宠物生物制品重点推进猫三联活疫苗、猫四联、猫干扰素、犬四联、猫传腹疫苗等产品的研发，宠物药品端以驱虫药为主，2025年将推动口服剂型的宠物驱虫药及系列宠物保健品上市。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司实现营业收入34.0亿元、38.7亿元、44.5亿元，同比增长10.8%、13.7%、15.1%，对应归母净利润3.93亿元、4.64亿元、5.49亿元，同比增速为30.8%、17.9%、18.4%，归母净利润前值2024年4.67亿元、2025年5.92亿元、2026年6.94亿元，对应EPS分别为0.84元、1.00元、1.18元，维持“买入”评级。
    风险提示
    疫苗政策变化；动物疫病；产品研发风险。

行业因素影响业绩，创新领域持续取得突破

海格通信(002465)
    主要观点：
    事件描述
    3月29日，公司发布2024年年度报告，披露公司2024年实现营业收入49.20亿元，同比下降23.71%，归母净利润0.53亿元，同比下降92.44%。
    研发仍是投入重点，创新领域持续突破
    受行业客户调整及周期性波动影响，公司营收及利润均有所下滑。但公司在芯片、低空、卫星互联网、无人系统、6G、人工智能、机器人、脑机接口、智能穿戴等新兴领域研发费用同比增加。
    创新方面，AI技术军事化领域，公司进行了前瞻布局并有所突破；卫星互联网领域，公司深度参与国家卫星互联网重大工程；低空领域，公司发挥深厚技术底蕴优势，加快推进产业落地。
    投资建议
    根据公司2024年年度报告，我们调整25年及26年盈利预测并增加27年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.95亿元/6.85亿元/9.04亿元（2025年/2026年前值为8.68亿元/11.36亿元)，同比增速为830.7%、38.5%、32.0%。对应PE分别为56.56倍、40.84倍、30.94倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；北斗产业发展不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

贵州茅台2024年报点评：顺利收官，目标理性

贵州茅台(600519)
    主要观点：
    公司发布2024年业绩：
    24Q4：营业总收入510.2亿元（+12.8%），归母净利润254.0亿元（+16.2%），扣非归母净利润254.6亿元（+16.1%）。
    24年：营业总收入1741.4亿元（+15.7%），归母净利润862.3亿元（+15.4%），扣非归母净利润862.4亿元（+15.4%）。
    24Q4业绩略高于此前预告。
    收入：茅台酒量价共振，i茅台放缓拖累直销
    分产品：24Q4公司茅台酒/系列酒营收分别同比增长13.9%/5.1%，茅台酒占比白酒业务营收同比提升0.8pct至89.4%。我们预计24Q4茅台酒加大生肖、公斤装等非标产品投放力度；系列酒中茅台1935控制投放节奏+打款价恢复798元/瓶，虽拖累系列酒营收增速，但为25年开门红创造有利条件。24全年看，茅台酒/系列酒营收分别同比增长15.3%/19.7%，茅台酒占比白酒业务营收同比降低0.5pct至85.5%。其中，系列酒高增主因茅台1935突破120亿（含税），同比增长达9%，茅台王子/迎宾等产品预计也有明显放量。
    分量价：茅台酒24年销量/吨价分别同比增长10.2%/4.6%，非标放量+出厂价提升下，茅台酒实现量价共振；系列酒24销量/吨价分别同比增长18.5%/1.0%，茅台1935放量下实现量增引领。
    分渠道：24Q4公司直销/批发营收分别同比增长8.7%/16.8%，批发渠道占比白酒业务营收同比提升1.8pct至54.4%。其中，直销渠道增速较慢主因i茅台营收同比下降29.9%，剔除后24Q4直销营收同比增长30.1%，主因非标产品放量。全年看，公司直销/批发营收分别同比增长11.3%/19.7%，批发渠道占比白酒业务营收同比提升1.8pct至56.1%，主因i茅台营收同比下降10.5%，拖累直销增速，剔除后24年公司直销营收同比增长22.2%。
    利润：盈利能力保持稳健
    毛利率：24Q4/24A公司毛利率分别同比+0.33/-0.03pct至92.9%/91.9%，系列酒投放节奏扰动季度毛利率，全年毛利率在非标放量与系列酒占比提升对冲下，基本保持稳定。
    净利率：24Q4/24A公司销售费率分别同比-0.76/+0.15pct，销售费用投放整体平稳；24Q4/24A公司管理费率分别同比-1.88/-1.11pct，主要源自职工薪酬下降。24Q4/24A公司净利率分别同比+1.4/-0.22pct至52.5%/52.3%，其中全年净利率下降主要系营业税金率同比提升0.69pct扰动。
    回款质量：打款节奏扰动
    24Q4公司营收+Δ合同负债同比增长5.6%，销售收现同比增长0.98%，慢于营收增速，或主因春节错期导致打款节奏扰动。24末公司合同负债达95.9亿元，蓄水池充足。
    投资建议：维持“买入”
    我们的观点：
    25年我们预计公司维持稳健增长态势。分产品看，茅台酒预计同比增长8%，通过增加1000ml飞天及文创产品投放，实现价增快于量增；系列酒预计同比增长15%，茅台1935/王子/汉酱为主要发力点，量增快于价增。25Q1回款稳步推进，1935动销良好激活渠道信心，全年收入同比增长9%的目标较为理性，确定性较强。
    盈利预测：考虑到行业景气度恢复节奏以及公司业绩工具箱丰富程度，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年实现营业总收入1901.3/2050.4/2183.1亿元（25-26年前值1877.6/2000.7亿元），同比+9.2%/+7.8%/+6.5%；实现归母净利润939.4/1020.8/1091.2亿元（25-26年前值924.5/981.5亿元），同比+8.9%/+8.7%/6.9%；当前股价对应PE分别为21/19/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业景气度不及预期，新品推广不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

爱玛科技24A&25Q1预告点评：量价利稳步向上

爱玛科技(603529)
    主要观点：
    公司发布2024年快报和25Q1预告：
    25Q1：归母净利润6.0亿（同比+25.1%），扣非归母净利润5.9亿（同比+31.6%）。
    24Q4：收入41.4亿元（同比+15.7%），归母净利润4.3亿元（同比+34.2%），扣非归母净利润3.5亿元（同比+8.7%）。
    24年：收入216.1亿元（同比+2.7%），归母净利润19.9亿元（+5.7%），扣非归母净利润17.9亿元（+1.5%）
    Q1基本符合我们预期。
    收入分析：量价利齐升
    根据我们跟踪预测拆分：
    25Q1：我们预计收入+20~25%，出货量约300w同比增速接近+20%，且ASP微增，单车净利同比提升，预计因供应链影响，Q1出货增长低于行业，但单车盈利继续提升。
    24年：我们预计全年出货量持平，ASP约2011元（同比+3%），单车净利约185元（同比+6%）维持改善。
    分季度看：Q1/Q2/Q3/Q4预计出货量分别同比-11%/+11%/-1%/+26%，ASP分别同比-2%/+7%/+6%/-8%，单车净利分别同比+14%/+1%/+1%/+2%，Q4由于3C换标领先行业出货高增，ASP盈利环比修复。
    盈利分析：保持修复态势
    25Q1：假定收入+20~25对应净利率9.8~10.2%，同比+0~0.42pct，新品A7元宇宙等带动产品结构优化升级；
    24年：Q4归母净利率同/环比各+1.4/1.7pct，全年归母净利率同比+0.3pct保持修复，Q4预计存激励费用冲回影响。
    投资建议：维持买入
    我们的观点：
    25年两轮板块存开年补库+旺季换新+H2新国标试销等多重刺激，利好头部企业份额盈利提升，公司有望持续受益。我们认为Q2可期待旺季国补助推+公司供应链缺货改善带来业绩弹性。
    盈利预测：预计公司24-26年收入216/263/303亿元，同比+2.7%/21.9%/15.1%，归母净利润20/25/29亿元，同比+6%/24%/18%，对应PE20/16/14X，且23年分红率40%，仍具进一步向上空间，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争加剧，两轮车行业政策变化，供应链修复不及预期。

国内政策扰动明显，看好产品出海加速

心脉医疗(688016)
    主要观点：
    事件：
    2025年3月28日，公司发布2024年年度报告。报告期内，公司实现营业收入12.06亿元（同比+1.61%），归母净利润5.02亿元（同比+1.96%），扣非净利润3.95亿元（同比-14.43%）；单四季度，公司实现营业收入2.37亿元（同比-20.75%），归母净利润-0.51亿元（同比-149.26%），扣非净利润-1.06亿元（同比-209.78%）。
    点评：
    核心产品调价+集采轮流覆盖，国内市场承压
    报告期内，公司1Q/2Q/3Q/4Q单季度分别实现营业收入
    3.58/4.29/1.82/2.37亿元，同比变动25.4%/27.7%/-31.7%/-20.8%，2H24承压明显，主要系核心产品价格调整、补缴税款及滞纳金所致。2024年9月，公司主动脉覆膜支架系列产品在医保局的指导下进行了价格调整，胸主动脉覆膜支架终端价下调约40%及以上，腹主动脉覆膜支架终端价下调约20%-35%；2025年2月，河北省医保局通知开展胸主动脉支架、腹主动脉支架集采，预计在2025年内执行完毕；结合之前京津冀“3+N”联盟、河北27省血管介入全国联采等一系列集采事件，公司现有主动脉介入和外周介入产品均会受到影响，预计2025年国内市场承压明显。
    海外市场高速增长，股权激励彰显信心
    国内业绩承压下，公司加快全球化进度。报告期内，公司海外营业收入实现1.64亿元，同比增长近100%，销售占比约13.6%，海外收入首次超过10%；海外新获批注册证20张+，累计海外注册证90+张；公司全资收购欧洲医疗器械公司OMD，有望进一步拓展欧洲、日本和美国市场。2024年12月，公司发布最新股权激励方案：2025年净利润不低于6亿元，25-26年净利润累计不低于13.2亿元，25-27年净利润累计不低于21.84亿元，分别对应25/26/27年净利润增速19.5%/20.0%/20.0%，充分彰显了公司对核心业务未来增速的信心。
    投资建议：维持“买入”评级
    我们预计公司2025-2027年营业收入实现13.54/15.99/19.22亿元，同比增长12.2%/18.1%/20.2%；归母净利润分别实现5.47/6.26/7.58亿元，同比增长9.0%/14.4%/21.0%；对应EPS为4.44/5.08/6.15元；对应PE倍数为22/19/16x。
    风险提示
    价格调整导致收入下滑，高值耗材集采影响，海外收入不及预期。

加快并购整合产能，新疆矿服带动业绩提升

易普力(002096)
    主要观点：
    事件描述
    3月28日，易普力发布2024年度报告，实现营业收入85.46亿元，同比增加1.40%；实现归母净利润7.13亿元，同比增加12.49%；实现扣非归母净利润6.72亿元，同比增加7.04%；实现基本每股收益0.57元/股。其中，第四季度实现营业收入22.43亿元，同比增加4.66%，环比下降6.13%；实现归母净利润1.89亿元，同比增加17.83%，环比增加9.09%；实现扣非归母净利润1.62亿元，同比增加2.59%，环比下降4.79%。
    利润层面超额完成年度目标，工程爆破收入占比提升明显
    2023年报披露了2024年经营计划，全年计划实现营业收入90.99亿元，实现利润总额8.66亿元。2024年度实际情况为：营业收入85.46亿元，利润总额9.04亿元。2024年全年，公司收入和利润均实现增长，且在利润层面超额完成年度目标。2025年公司全年计划实现营收96.92亿元，利润总额9.81亿元。
    分板块来看，2024年炸药/雷管/工程爆破收入占比分别16%/7%/72%，较去年变化分别为-6pct/-4pct/+9pct，工程爆破收入占比明显提升，主要由于公司聚焦新疆等需求增速较快的区域，实现了矿山总承包工程方面的收入高速增长。分业务毛利率来看，炸药/雷管/工程爆破分别为38.12%/31.24%/20.54%，同比+1.14pct/-0.76pct/+1.00pct。费用率方面，公司销售/管理/财务费率同比-0.17pct/-0.92pct/-0.19pct，控费降本卓有成效，研发费用率同比+0.80pct。
    在手订单充裕，新疆、西藏等重点区域加强布局
    公司在西藏、四川、内蒙古、安徽等资源大省持续深耕，先后承接了多个年度工程量大、履约周期长的爆破施工及矿山施工总承包项目，在手订单充足，为公司业绩持续释放提供了有力保障。2024年，新疆爆破子公司实现收入37.83亿元，同比+4.90%；净利润5.09亿元，同比+9.75%。
    境外业务方面，公司主要在纳米比亚、利比里亚和马来西亚向矿山企业提供钻爆、采矿一体化服务以及民爆产品的产销。2024年境外收入占比4.87%。
    行业整合加速，公司加大并购整合力度
    民爆行业在政策引导下行业整合加速，集中度持续提高。根据中爆协数据，2024年行业前20名生产总值占比83%，比2023年增长2pct。公司是民爆行业领先企业，行业地位稳固，2024年生产总值、工业炸药年产量、爆破服务收入均位列行业第二。
    公司加大并购整合力度。2025年3月26日，公司公告收购河南省松光民爆器材股份有限公司51%股份。松光民爆最新工业炸药核定产能6.0万吨，2024年年度收入/归母净利润（未经审计）2.59亿元/4734万元。公司工业炸药产能规模进一步提升。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为8.64、9.71、10.91亿元（2025-2026原值8.56、9.46亿元），当前股价对应PE分别为16.60、14.77、13.15倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）新建产能投放不及预期；
    （2）产品及原料价格大幅波动；
    （3）行业产能投放超预期，竞争加剧；
    （4）宏观经济下行导致需求持续下滑。

业绩符合预期，全面实施“75+”战略行稳致远

宏发股份(600885)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年年度报告，实现营收141.02亿元，同比增长9.07%，实现归母净利润16.31亿元，同比增长17.09%，实现扣非归母净利润15.15亿元，同比增长13.89%，毛利率为36.21%，同比-0.68pct。
    分季度看，2024Q4实现营收32.33亿元，同比增长6.14%，实现归母净利润3.62亿元，同比增长24.79%，实现扣非归母净利润3.15亿元，同比增长25.75%。毛利率为39.69%，同/环比分别-1.5/3.74pct。
    全面实施“75+”战略，“7”类继电器继续巩固优势
    2024年业绩期内“7”类继电器产品优势进一步巩固和扩大，领跑行业。公司继电器整体市场份额较2023年增长1.7个百分点，在全球高居行业第一。其中，高压直流继电器快速增长，以40%的市场占有率稳居第一；汽车继电器，导入日系等客户，全球市占率提升至23.1%；电力继电器，维持国网份额同时，进一步抓住全球电网改造机遇，市占率57.1%。
    “5+”产品发展势头良好，市场拓展不断取得新突破
    开关电器、连接器、电容器、熔断器、电流传感器等“5+”产品稳步发展。其中，低压电器自主规划并设计制造完成2条配电生产线建设，在高低压成套设备方面，成套环网柜自动化产线完成建设并实现投产，低压电器的发展基础不断夯实；连接器，在充电桩及充电模块领域已打造了特来电等标杆客户案例，产品发货金额同比增长28%，并首次出口越南、土耳其等国家。
    投资建议
    我们预计25-27年收入分别为163.71/188.92/217.70亿元；归母净利润分别为19.61/22.69/24.74（前值为18.53/20.87/-）亿元，对应PE分别19.3/16.7/15.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格上涨风险；公司订单交付不及预期；行业竞争加速风险，继电器份额扩张不及预期；公司新业务扩张不及预期。