东鹏饮料23年报点评：预告上限，新品放量元年可期

东鹏饮料(605499)
    主要观点：
    公司发布2023年年报：
    Q4：营收26.2亿（+41%），归母3.8亿（+40%），扣非3.7亿（+28%）。
    Q1-4：营收112.6亿（+32%），归母20.4亿（+42%），扣非18.7亿（+38%）。
    同时公司拟每10股派息25.0元，对应分红率49%（上年56%）。
    Q4收入利润接近预告上限，略超预期。
    产品端：东鹏特饮破百亿，新品放量元年
    东鹏特饮：23A收入103亿，占比92%，同比+26%（量+28%/价-1%）；其中23Q4同比+32%，500ml金瓶贡献高。
    市场份额持续攀升：23A销量/销额市占率分别达43%/31%，较上年分别提升6.3/4.3pct（尼尔森数据），量/额分别排行业第1（红牛约30%）/第2（红牛约50%）。
    新品补水啦放量超4亿：23A其他饮料收入9亿，同比+187%，占8%，其中补水啦与大咖合计占比5%达5.75亿。23Q4其他品类收入同比+253%好于全年，占比10.5%。
    全国化：渠道产能开拓助力全国化加速
    分区域看：23A广东/全国/直营/线上收入同比各+12%/+41%/+71%/+44%，占比各33%/54%/11%/2%，其中华北/西南/华东收入+65%/+65%/+48%快于整体。
    Q4广东/全国/直营/线上同比+21%/32%/170%/76%，Q4广东本埠占比降至31%、全国化加速。
    渠道扩张：23A活跃终端340万家，同比+13.4%；经销商2981家，同比+7%，均收同比+24%，其中增速最快的华北经销商开拓最多，同比+21%。
    产能缓解：23A产能335万吨，同比+20%，产能利用率87%（上年74%）。23.11浙江基地、24.3长沙基地、26E天津基地投产，24年产能缓解助力全国化及新品开拓。
    盈利端：成本管控、盈利提升
    23A/Q4毛利率同比+0.7/0.5pct，虽糖价上涨但PET纸箱降价；23A销售/管理/研发/财务费率同比各+0.3/+0.3/-0.0/-0.5pct，利息收入及投资收益增长带动全年净利率同比+1.2pct至18.1%。
    投资建议：全国化加速新品放量，维持“买入”
    我们的观点：
    我们认为公司全国化正处加速期，长期主业天花板望远超红牛当前200亿；新品1+6战略，第二曲线补水啦收入预计24年翻倍，长期无糖茶/大咖/VIVI/椰汁/多喝多润等为额外增量。
    短期我们预计24Q1收入/利润有望同比+30%（公司公布24年目标收入利润皆同比+20%以上，相对完成难度不大），Q2旺季东鹏特饮及补水啦放量有望形成股价催化。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营业收入144.5/180.7/222.6亿元，同比+28.3%/+25.0%/+23.2%；实现归母净利润26.5/34.0/42.5亿元，同比+30.1%/+28.2%/+24.8%；当前股价对应PE分别为28/22/17倍，当前股价未反映第二曲线拓展及公司数字化等核心能力，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，新品拓展不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。

23年业绩符合预期，核心产品持续放量

同仁堂(600085)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2023年年度报告，实现营业收入178.61亿元，同比+16.19%；归母净利润16.69亿元，同比+16.92%；扣非归母净利润16.57亿元，同比+18.32%。
    分析点评
    全年业绩表现平稳，Q4业绩略微承压
    单季度来看，公司2023Q4收入为41.40亿元，同比-7.44%；归母净利润为2.78亿元，同比-34.47%；扣非归母净利润为2.79亿元，同比-31.83%，22年Q4高基数，23Q4业绩短期承压。
    2023年全年，公司销售毛利率为47.29%，同比-1.51个百分点；销售净利率为14.46%，同比+0.15个百分点；销售费用率为19.24%，同比-0.74个百分点；管理费用率为8.53%，同比-0.20个百分点；研发费用率为1.57%，同比+0.16个百分点；财务费用率为-0.62%，同比-0.59个百分点；经营性现金流净额为18.69亿元，同比-39.58%，公司费用率持续优化，原材料价格上涨影响公司整体毛利率。
    母公司及三大子公司发展稳定
    母公司报表来看，收入为41.09亿元，同比增长11.21%，归母净利润为12.49亿元，同比增长14.49%。
    子公司同仁堂科技、同仁堂国药及同仁堂商业稳定发展。
    同仁堂科技：实现营业收入67.73亿元，同比增长13.04%，净利润9.92亿元，同比下降0.93%。
    同仁堂国药：实现营业收入13.77亿元，同比下降7.94%，净利润5.32亿元，同比下降10.78%。针对海外市场，同仁堂国药立足港澳重点市场，积极进行多渠道的开发与宣传，针对大品种精准投放营销资源，持续优化核心市场终端布局。
    同仁堂商业：实现营业收入103.45亿元，同比增长20.94%，净利润5.50亿元，同比增长51.97%。截至2023年底，同仁堂商业已有门店1001家，其中2023年内新增门店59家。
    核心产品增长稳健，积极探索科研创新与品种开发
    聚焦大品种战略，专注主业稳健发展。前五名系列（安宫牛黄系列、同仁牛黄清心系列、五子衍宗系列、六味地黄系列及金匮肾气系列）收入49.53亿元，同比增长9.97%，毛利率为54.82%，同比减少5.44个百分点，其中心脑血管类产品年销量达1648.71万盒，同比减少0.94%；补益类产品年销量达3611.89万盒，同比增长24.16%。公司持续跟进大品种增补工作、强化品种推广力度。
    公司持续推进产品开发与改造。23年公司加大科研项目立项，开展经典名方、清脑宣窍滴丸研发工作，对同仁牛黄清心丸等重点品种进行二次开发，完善大品种基础资料；开展潜力品种探索性研究，挖掘品种价值；完成川牛膝等内控标准研究，进行生产质量问题攻关;提前布局解决濒危珍稀药材资源问题。
    投资建议
    公司23年业绩符合预期，核心产品持续发展，收入方面，我们维持此前预测，并新增了26年预测，预计公司2024~2026年收入分别200.9/223.6/256.2亿元，分别同比增长13%/11%/15%，利润方面，考虑到原材料价格上涨所致的成本增长对毛利率的影响，我们下调了此前预测，预计公司2024~2026年归母净利润分别为20.0/23.6/27.8亿元（24-25年原预测值为21.6/24.8亿元），分别同比增长20%/18%/18%，对应估值为28X/24X/20X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料的价格波动；核心品种提价销售不及预期；营销改革不及预期。

半导体材料Q4恢复良好，新品验证进展顺利

鼎龙股份(300054)
    主要观点：
    事件
    公司发布2023年报，根据公告，公司23年实现收入26.67亿元，同比减少2%；实现归母净利润2.22亿元，同比减少43.08%；实现扣非净利润1.64亿元，同比减少52.79%；毛利率36.95%，净利率10.79%。
    23Q4，公司实现单季度收入7.95亿元，同比增长3.72%，环比增长11.50%；实现单季度归母净利润0.46亿元，同比下滑51.99%，环比减少42.50%；实现单季度扣非归母净利润0.35亿元，同比下滑55.63%，环比减少42.62%；毛利率39.70%，环比增长0.76pct，净利率8.63%。
    研发投入增长，叠加汇率波动影响，公司23年利润有所影响
    公司23年营收同比下滑2%，若剔除合并报表范围减少珠海天硌收入因素影响，公司营收同比基本持平。公司23年归母净利润同比下滑，主要原因系：①研发费用投入力度加大，影响归母净利润同比减少0.31亿元；②仙桃产业园建设影响银行贷款利息支出增加及因汇率波动影响汇兑收益同比下降，两项因素合计影响归母净利润减少约0.30亿元；③参股公司按照权益法核算的长期股权投资收益同比下降，影响归母净利润减少0.23亿元；④旗捷科技实施员工持股计划影响权益变动并确认股权激励成本，及北海绩迅新三板上式中介费用支出，影响归母净利润同比下降约0.12亿元。
    CMP抛光垫恢复情况良好，CMP抛光液、清洗液放量进展顺利公司CMP抛光垫业务23年逐季恢复，23Q4单季度实现收入1.49亿元，同比增长49.21%，环比增长25.68%，创历史单季收入新高，逐季度呈现明显的复苏和增长趋势。并且，公司在抛光垫原材料自主化方面持续突破，自制CMP抛光硬垫用微球完成中试工作，已开始产业化建设，后续将实现CMP抛光硬垫三大原材料（预聚体、微球、缓冲垫）的全面自产。在CMP抛光液、清洗液方面，公司持续在市场进行推广，23Q4单季度收入约0.29亿元，同比增长294.61%，环比增长32.96%，进入快速上量阶段。
    半导体显示材料销量增量明显，高端晶圆光刻胶业务快速推进公司在OLED显示关键材料领域的布局日趋完善，23Q4实现收入0.67亿元，同比增长174.86%，环比增长17.46%，稳定放量趋势明显。目前，公司已成为国内部分主流面板客户YPI、PSPI产品的第一供应商，确立YPI、PSPI产品国内供应领先地位，规模化生产的体系能力持续提升。此外，公司薄膜封装材料TFE-INK已经通过下游大客户认证，在23Q4取得批量订单。在高端晶圆光刻胶方面，公司目前已布局16支国内还未突破的主流晶圆光刻胶，包括8支高端KrF光刻胶和8支浸没式ArF光刻胶，均为客户主动委托开发的型号，已完成7支产品的客户送样。在先进封装材料方面，公司封装PI与临时键合胶产品在客户端验证进展顺利。
    投资建议
    我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为4.29/5.75/6.97亿元，对应PE为46.02/34.36/28.33倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求恢复不及预期、新品投放进度不及预期、市场竞争加剧。

2023Q4业绩超预期，全年内镜板块高速增长

开立医疗(300633)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2023年年报，2023年公司实现收入21.20亿元（yoy+20.3%），归母净利润4.54亿元（yoy+22.9%）。
    其中，第四季度，公司收入为6.52亿元（yoy+27.58%），归母净利润为1.34亿元（yoy+7.56%），扣非净利润为1.21亿元（yoy+3.43%）。
    事件点评：
    内镜板块全年仍实现较快增长，同比增长约39%
    从产品线看，2023年公司超声业务实现收入12.23亿元（yoy+13%），2023年上半年实现收入约6.49亿元（yoy+19.52%），下半年增速有所放缓，主要是国内超声业务受行业合规政策加严，招标节奏停滞导致。全年超声业务，分区域来看，预计海外超声收入增速超过20%，国内超声业务在低个位数增速增长。近年来公司超声业务增长的主要动力是高端彩超的放量，如S60/P60系列在各级医疗机构装机占比提升。公司也持续在高端彩超领域推出新产品，2023年公司新一代超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场，全面完善全身介入及妇产解决方案，在临床过程取得较高评价，预计未来公司在高端及超高端彩超市场也将持续提升市场占有率。
    2023年公司内镜板块业务实现收入约8.50亿元（yoy+39%），预计其中软镜设备保持快速增长，硬镜平稳增长，耗材收入基本持平。内窥镜板块销售毛利率达74.42%（+4.85pct），我们预计主要为HD550/580高端内镜系列占比提升和镜体占比提升所致。软镜设备目前主要在国内市场销售，2024年预计随着公司内镜设备在欧盟等区域注册拿证，海外市场也将实现快速增长。
    国内软镜市场以进口品牌为主，但国产品牌正在快速追赶。公司内镜产品丰富，推出了覆盖多科室应用，满足高端、中端、低端等多层次用户需求的内窥镜产品系列，如在消化呼吸领域，推出了HD-580、HD-550、HD-500、HD-400、HD-350、X-2200等内镜主机产品系列，全面覆盖软镜高、中、低端市场。在渠道及服务方面，公司建立广泛的经销商网络和售后服务体系，持续优化网点维修中心，为当地客户和渠道提供更有效的、更快捷的服务。考虑国内软镜诊疗渗透率持续提升叠加HD-580等高端新品陆续放量，软镜板块收入预计2024年也仍将保持高速增长。
    公司积极拓展微创外科板块，预计未来保持高速增长
    公司此前也发布了针对微创外科的限制性股票激励计划，激励计划的考核目标为公司2023-2026在中国大陆地区外科业务总收入，考核目标为1/1.45/2.5/4亿，2024-2026年同比增长45%/72%/60%。2023年我们预计公司微创外科收入约7000万元，2024年预计大概率完成股权激励目标。
    2019年，公司凭借在消化内镜领域的技术积累，快速推出第一款全高清腔镜摄像系统SV-M2K30。此后，公司的硬质内窥镜摄像系统以每年一款新产品的速度稳健发展，相继推出SV-M4K30超高清白光摄像系统、SV-M4K40超高清近红外荧光摄像系统，这些产品已覆盖了腔镜市场的主流产品类别。2023年，公司再次展现创新实力，推出了SV-M4K100系列4K超高清多模态摄像系统和精卫II系列全高清软硬镜一体摄像系统。此外，硬式内窥镜镜体、微创外科配套产品系列正在不断丰富，自主研发的10mm胸腹腔镜、气腹机等产品已获批上市并实现量产销售。这些新产品将为公司微创外科板块业务快速发展奠定坚实基础。
    投资建议
    我们增加对2026年的业绩预测，预计2024-2026年公司收入端有望分别实现25.72亿元、31.47亿元和38.28亿元，对应收入端增速分别为21.3%、22.4%和21.6%，2024-2026年归母净利润预计有望分别实现5.94亿元、7.49亿元和9.29亿元，利润端增速分别为30.7%、26.1%和24.0%。2024-2026年对应的EPS分别约1.38元、1.74元和2.16元，对应PE估值分别为27倍、21倍和17倍，考虑到公司是国产内镜和超声领域的头部优秀公司，公司内镜进入快速成长期，超声保持稳定增长，微创外科和血管介入业务正在培育期，产品线丰富，持续增长能力强，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险。

全年业绩短期承压，底部涨价盈利待修复

中国巨石(600176)
    主要观点：
    2023年业绩短期承压，底部涨价盈利待修复
    中国巨石是全球玻纤行业领先企业，主营业务为玻璃纤维及制品的生产和销售，主要产品分20多个种类，近500个品种。2023年公司实现营业收入148.76亿元，同比减少26.33%；实现归母净利润30.44亿元，同比减少53.94%。2023年全球需求增长动力不足，供需失衡问题持续影响行业发展，玻纤产品销售价格大幅下降，导致公司营业收入和毛利率显著下降，影响公司短期业绩。扣除资产处置影响，公司2023年业绩回归至2017-2020年平台位置。近日巨石对产品价格进行恢复性调整，直接纱提价200-400元/吨，丝饼纱（合股纱）提价300-600元/吨（已签订的合同仍按原合同执行），公司粗纱毛利率有望企稳回升。
    规模与成本优势显著，全球化布局显著提升产品竞争力
    公司现拥有玻纤纱产能超过270万吨，规模优势显著，吨成本中枢约为3200元/吨，远低于同业平均水平，成本优势源于对生产环节的极致把控：（1）原材料：公司叶腊石采购价格平均在440元/吨，单吨玻纤在叶腊石采购环节可比行业内其他企业低144元；（2）能源：“纯氧燃烧技术”能耗可大幅度降低到0.40吨标煤/吨纱左右，废气排放量减少80%，淮安工厂打造全球玻纤行业首个零碳智能制造基地；（3）人工：公司以智能制造为第四次创业的核心，产线不断升级优化带动人均生产效率不断提高，单吨玻纤生产人员从2014年52人下降至2022年的43人。此外，公司在全球14个国家和地区建立了生产基地和销售网络，现拥有桐乡、江西、成都、埃及、美国五大生产基地，采取“以内供内、以外供外”的经营模式，可有效减少关税成本，进一步提高产品竞争力。
    高端产品性能不断提升，结构升级打开第二成长曲线
    粗纱产品，E8玻纤产品成功应用于海上最长126米风电叶片和陆上直径最长216米风电叶片，E9玻纤模量超过100GPa，处于全球领先水平，目前已实现池窑化量产，高端产品性能进一步迭代升级。同时公司积极推进光伏组件用复合材料边框的使用，按照未来五年全球光伏市场的发展趋势，理论上光伏边框领域将具备百万吨玻纤市场需求。细纱产品，2023年桐乡总部年产5万吨电子纱配套1.6亿米电子布生产线冷修技改项目完成改造，现有电子布产能9.6亿米，目前下游电子布复苏迹象明显，企业库存处于低位，且今年无新增电子布产能，预计电子布有望触底反弹，公司有望集中受益。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为25.41、32.06、40.43亿元，同比增速为-16.5%、26.2%、26.1%。对应PE分别为17、13、11倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    （1）下游需求复苏不及预期风险；（2）玻纤价格进一步下跌风险；（3）原材料价格上涨风险；（4）行业竞争加剧的风险。

2023年业绩符合预期，AQ300如期放量增长

澳华内镜(688212)
    事件：
    公司发布2023年报，2023年全年公司实现收入6.78亿元（yoy+52.3%），归母净利润5785万元（yoy+167%），归母扣非净利润4449万元（yoy+361.4%），还原股权激励费用3119万，归母净利润8749万，销售毛利率约73.8%（+4.1pct），销售净利率8.96%（+3.3pct）。
    2023年第四季度实现收入约2.49亿元（yoy+51.7%），归母净利润1267万元（yoy-3.2%），归母扣非净利润722万元（yoy+35.7%）。
    事件点评
    公司销售毛利率提升，AQ300三级医院拓展顺利
    公司2023年整体销售毛利率达73.8%，较2022年提升4.1个百分点，分产品品类来看，其中内窥镜设备业务毛利率为75.85%，较2022年提升约2.9个百分点，预计与高价值量的AQ300放量增长相关。2023年公司内镜设备销售收入增长约58.63%，而内镜主机销量3518台（yoy+13.13%）、镜体销量6200根（yoy+22.19%），收入增速显著快于销量增速。2023年公司中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是96台，316根，装机（含中标）三级医院73家。
    公司2023年对研发继续加大投入，研发费用约14,699.62万元，同比增长52.26%，占营业收入比例21.68%。2023年公司推出了十二指肠镜、超细内镜、超细经皮胆道镜、AQ-200Elite内镜系统、UHD双焦内镜以及分体式上消化道内镜等多个产品，进一步丰富了公司产品线，提高了科室覆盖度，由消化科拓展到呼吸科等科室，为公司在软性内镜行业市场占有率的不断提升奠定了基础。
    我国的消化系疾病高发，胃镜、结直肠镜开展率较低，而且受消化道早癌筛查普及影响，我国软镜市场维持了较快的增长速度，根据中国医疗器械行业协会数据，初步预计2021年我国软镜市场规模增加至62.9亿元，预计到2025年销售额将达到81.2亿元。软性内镜受市场需求与内镜制造技术发展的双轮驱动，已进入了快速发展时期。加上近些年“国产替代”成为行业趋势，优秀的国产品牌更易成为医院的首选，公司在品牌形象打造上，也拓展了“全国、省级、地级市”三个层级的三甲标杆医院，提升公司及产品在软性内窥镜领域的地位和品牌影响力。我们预计，公司AQ300及AQ200Elite等中高端机型在2024年仍是重要的增长动力，公司的销售毛利率也有望稳定上行。
    公司股权激励高考核目标，海外市场占比快速提升
    公司此前公告了股权激励计划，设置目标A(归属比例100%)与目标B(归属比例80%）2种公司层面考核目标，目标A要求2024-2026年公司收入达到9.9、14.0、20.0亿元，同比增长50%、41%、43%（以上一年考核目标为基数）；剔除股份支付费用、商誉减值影响的净利润达到1.2、1.8、2.7亿元，同比增长50%、50%、50%，每年度收入或净利润需达到两个条件之一即可，高增长目标彰显了公司对未来经营的信心。
    我们预计若达到该考核目标，除了国内市场AQ300等重磅产品的快速放量外，公司海外市场也是重要的组成部分。2023年公司海外收入约1.13亿元，收入占比约为17%。目前公司海外市场拓展处于较初步的阶段，海外收入基数较低，2023年公司AQ200已完成MDR检测并获得CE注册证书，预计未来随着AQ200、AQ300在海外的拓展，公司海外收入可能呈现出快于国内收入增长的态势。
    投资建议
    我们增加了对公司2026年的业绩预测，预计公司2024-2026年收入端有望分别实现10.48亿元、14.53亿元、20.05亿元，同比增长分别为54.5%、38.6%和38.1%，2024-2026年归母净利润有望实现1.07亿元、1.76亿元、2.82亿元，同比增长分别为84.9%、64.1%和60.5%。2024-2026年对应的EPS分别约0.80元、1.31元和2.10元，对应的PE估值分别为71倍、43倍和27倍，考虑到公司是国产软镜设备的头部公司，品牌价值已经凸显，AQ-300等高端设备带动公司盈利能力持续提升，维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品研发及推广不及预期风险；
    市场竞争加剧风险。

经营业绩逐季改善，DDR5开启子代迭代

澜起科技(688008)
    主要观点：
    事件
    2024年4月9日，澜起科技公告2023年度报告，2023年公司实现营业收入22.86亿，同比减少37.8%；归母净利润4.51亿，同比减少65.3%；扣非归母净利润3.70亿，同比减少58.1%。对应Q4单季度营业收入7.61亿，环比增长27.3%；单季度归母净利润2.17亿，环比增长43.0%；单季度扣非归母净利润2.14亿，环比增长40.9%。
    2024年4月10日，公司公告2024年一季度业绩预告，公司预计Q1单季度收入7.37亿，同比增长75.74%；单季度归母净利润2.10-2.40亿，同比增长9.65-11.17倍，单季度扣非归母净利润2.10-2.35亿，同比增长708.62~793.10倍。
    季度业绩连续环增
    澜起科技4Q23收入7.61亿元，同比-3.9%，环比27.3%，连续三个季度实现环比增长。从2023年公司的分季度业绩表现看，经历1Q23的大幅调整之后，2Q23~4Q23的业绩有非常显著的修复，互联类芯片收入连续环比增长，从1Q23的4.13亿逐季增长至4Q23收入6.93亿。1Q24公司收入7.37亿，同比增长75.7%，环比微降3.1%，其中互联类芯片收入6.95亿，同比增长68.3%，环比继续保持增长，维持了良好的成长趋势。
    公司4Q23毛利率57.4%，同比增加1pct，环比下降7.4pct，主要因为津逮收入在4Q23环比大幅增加，而该部分业务毛利率仅低个位数，因此拉低了综合毛利率表现。如果只看互联类芯片毛利率表现，则相对较为平稳，4Q23为62.9%，同比增加5pct，环比微降3.4pct。
    我们认为2023年内存接口芯片受到去库存的影响，整体数量需求尚未恢复常态，公司的业绩修复主要是DDR5接口芯片的出货量增长所致。随着行业去库存基本结束，我们认为内存接口芯片的市场需求量将有望逐渐恢复至正常状态，同时因为DDR5渗透率的提升，RCD+配套芯片的市场空间对比DDR4时期将会有数倍增长，澜起科技作为行业领跑者，公司凭借自身的技术领先地位及市场份额，持续受益于内存模组市场由DDR4向DDR5迭代升级带来的成长红利。
    DDR5开启子代迭代，多款新品开始陆续出货
    根据我们的梳理，Intel和AMD支持DDR5的CPU在3Q23出货占比开始显著提升，当前Intel支持DDR5Gen3的Sierra Forest预计在1H24发布，Granite Rapids将在2H24发布。相较于DDR4世代，DDR5子代迭代速度明显加快，从内存接口芯片行业的规律来看，子代迭代越快，将更有助于维系产品的平均销售价格和毛利率。公司是内存接口芯片行业领跑者及DDR5RCD芯片国际标准的牵头制定者，DDR5第二子代RCD芯片在行业内率先规模出货并占据全球重要份额，同时，公司于2023年10月在业界率先试产DDR5第三子代RCD芯片，并于2024年1月推出DDR5第四子代RCD芯片，DDR5的持续渗透及迭代升级有助于公司DDR5相关产品的销售收入保持增长。
    新品方面，1）澜起已完成DDR5第一子代MRCD/MDB芯片的出货，搭配澜起科技MRCD/MDB芯片的服务器高带宽内存模组已在境内外主流云计算/互联网厂商开始规模试用，MRCD/MDB芯片1Q24单季度销售额首次超过2000万元。随着MRCD/MDB芯片的渗透率提升，行业上限能够大幅拓宽。
    2）公司的PCIe5.0Retimer芯片已经成功导入部分境内外主流云计算/互联网厂商的AI服务器采购项目，并已开始规模出货，1Q24公司的PCIe Retimer芯片单季度出货量约为15万颗，超过该产品2023年全年出货量的1.5倍。随着全球AI服务器及GPU出货量持续增加，PCIeRetimer芯片的全球市场规模将快速增长，作为全球领先的PCIeRetimer芯片供应商，澜起科技的PCIe Retimer芯片正在获得越来越多客户及下游用户的认可，公司有能力在全球竞争中抢占重要市场份额。3）由于AI PC需要更高内存带宽来提升整体运算性能，AI PC渗透率的提升或将加速DDR5子代迭代，并增加对更高速率DDR5内存的需求。未来，CKD芯片将应用于台式机UDIMM和笔记本电脑SODIMM内存模组（数据速率为6400MT/S及以上)，其需求量将随着AI PC应用的普及而提升。
    投资建议
    随着DDR5渗透率的增长，配套芯片出货量也会随之增加，行业TAM将会有大幅的增长，公司一些新品如PCIe5.0Retimer、MRCD/MDB、CKD芯片也开始陆续出货，我们基本维持对2024-2025年的盈利预测，新增对2026年的盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为14.1、23.1、31.2亿元，对应的EPS分别为1.23、2.02、2.74元，对应PE为34.99/21.37/15.77倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    Server/PC CPU迭代进度不及预期；DDR5渗透率不及预期；新技术应用不及预期；地缘政治影响供应链稳定；市场竞争加剧。

经营性利润转正，成长空间值得期待

艾为电子(688798)
    主要观点：
    事件
    2024年4月9日，艾为电子公告2023年度报告，2023年公司实现收入25.31亿元，同比增长21.1%；归母净利润0.51亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润-0.9亿元，同比少亏约0.17亿元。对应4Q23单季度收入7.48亿元，同比增长78.3%，环比微降3.4%；毛利率24.3%，同比增加1.4pct，环比增加2.2pct；单季度归母净利润1.59亿元，同环比扭亏为盈；扣非归母净利润1.33亿元，同环比扭亏为盈。
    公司控费效果显著，经营性利润已经转正
    从毛利和期间费用的差值来看，我们判断公司4Q23的经营性利润已经转正。公司4Q23收入7.48亿元，环比维持高位，毛利率24.3%，同比增加1.4pct，环比增加2.2pct。公司4Q毛利额1.82亿元，环比增加0.11亿元，从毛利的角度来看，公司在该等收入&毛利率的情形下，已经能供支撑住1.8亿元的费用；而从期间费用的实际情况看，公司控费的效果显著，已经连续3个季度收敛，1Q23→4Q23分别为2.40、2.36、2.12、0.78亿元，考虑到4Q23有激励费用的冲回（我们预估冲回费用在0.7亿元左右），我们预估加回该部分后的实际期间费用为1.5-1.6亿元，相较于3Q23仍然有明显的环比降幅。从公司产品分项的毛利率看，我们认为基本已经触底，后续会有望进入修复通道。原因在于2023年行业去库存时期，产品价格承压严重，如公司信号链芯片毛利率仅4.16%，显然远低于正常经营的毛利率范畴，而从我们的跟踪来看，随着行业去库存逐渐结束，4Q23开始部分低毛利产品已经开始陆续价格调涨，价格压力会逐渐降低，有助于毛利率修复。
    消费电子成长空间依然充足，期待工业+汽车料号增长
    我们认为公司在消费电子领域的成长空间依旧充足，1）公司产品料号在持续增长，目前主要产品料号已经1200多款，2023年出货颗数超过53亿颗，营收及产品出货量创历史新高。我们以个别品类为例，比如公司在国内首先突破手机摄像头光学防抖OIS技术实现规模量产，VCM驱动芯片已实现业绩大幅增长，SMA驱动芯片成功导入品牌客户实现量产出货。2）客户端仍有充足空间，公司在很多客户机型中供应的料号金额远远没到天花板，各条线产品还在陆续突破国内外客户过程中，未来增长的空间依旧充足。3）工业+汽车市场尚待挖掘，公司在流程认证上已经有所突破，随着公司车规实验中心奠基建设，产品会逐渐深入扩大汽车及工业领域的市场应用。
    投资建议
    公司4Q23的期间费用大幅收缩，经营性利润转正，在毛利率修复、期间费用增幅收窄的假设下，我们将2024-2025年归母净利润预测从1.7、2.5亿元上修至2.2、4.0亿元，新增2026年归母净利润预测6.1亿元，对应PE为53.61/30.10/19.82倍，上调公司至“买入”评级。
    风险提示
    市场复苏不及预期；产品拓展不及预期；毛利率修复不及预期；费用端控制不及预期；行业竞争加剧；地缘政治风险。

全年业绩大幅改善，新材料产能逐步释放

恒力石化(600346)
    主要观点：
    事件描述
    4月9日晚，恒力石化发布2023年报，全年实现营业收入2348.66亿元，同比增长5.62%；实现归母净利润69.05亿元，同比增长197.83%；实现扣非归母净利润59.97亿元，同比增长473.74%；实现基本每股收益0.98元/股。其中，第四季度实现营业收入617.04亿元，同比上升18.70%，环比下降3.14%；实现归母净利润12.04亿元，同比增长131.95%，环比下降54.59%；实现扣非归母净利润10.20亿元，同比增长127.24%，环比下降62.25%。
    成本端压力缓解，全年盈利指标同比大幅回升
    2023年原油价格同比回落，全年盈利同比大幅回升。炼化产品是公司最重要的盈利来源，2023年全年炼化贡献毛利222.25亿元，同比增长17.37%；PTA板块亏损9.86亿元，较2022年亏损显著缩小；新材料板块实现毛利35.47亿元，同比增长34.20%。子公司口径来看，恒力炼化/恒力石化/恒力化工分别实现净利润33.6/1.6/13.0亿元。
    盈利能力指标方面，2023年整体销售毛利率11.25%，同比增长3.04pct；净利率2.94%，同比增长1.90pct。ROE为11.51%，同比增长7.12pct。
    费用方面，2023全年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.13%/0.85%/2.28%，同比变动-0.05pct/0.00pct/+0.35pct。三费整体控制良好。研发费用率0.58%，同比+0.05pct，公司研发投入保持稳定。
    2023Q4业绩环比下滑主要由两方面造成，一方面Q4化工品下游需求不及预期盈利分化，部分产品价差回落；另一方面，原油环比三季度有小幅回落，带来一定程度的库存损失计提。2024年一季度以来，原油推涨以及需求修复，烯烃板块价差明显回暖，我们认为全年来看，原油将保持中高位震荡，PX及聚酯环节供需改善盈利有望持续较高水平，出行需求坚挺成品油盈利稳定，烯烃价差触底缓慢回升，整体盈利向好。
    借助平台化成本优势，新材料项目全面开花
    基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的C2-C4全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限环节的国产替代。
    报告期内，公司众多项目取得巨大突破，公司产能持续增长。恒力化工新材料配套化工项目2023年中开始逐步投产；年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目已分步投产；150万吨绿色多功能纺织新材料项目（恒科三期）项目中15万吨/年弹性纤维、15万吨/年环保纤维、30万吨/年全消光POY和30万吨/年阳离子POY顺利投产，在聚酯差别化方面实现突破；惠州500万吨PTA全面投产，PTA年产能达到1700万吨高居世界第一位。
    公司目前在建拟建项目有160万吨高性能树脂及新材料项目（已于2023年三季度逐步投产，预计2024年2季度全面投产），汾湖80万吨功能性聚脂薄膜/塑料项目（已于2023年开始逐线投产，预计2024年下半年完全投产）、30亿平米锂电隔膜项目（一期2024年陆续开始试生产）等项目均在积极推进中。随着各产品产能进一步释放，绿色创新技术不断突破，公司产业链一体化、规模成本低、生产技术行业领先的优势进一步凸显，行业龙头地位稳固。
    重视股东回报，分红比例达到56%
    2023年，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.55元（含税），合计派发现金红利38.72亿元（含税），本年度现金分红比例56.07%。截至2024年4月9日收盘价计算，当前公司股息率3.80%。近年来，公司维持较高的分红比例，此举有利于增强投资者信心，随着炼化现金流趋于稳定，其高股息属性逐渐提升。
    投资建议
    我们看好公司基于全种类原料平台优势，通过资本开支扩大规模优势，实现强者恒强，同时积极开拓下游新材料，提高产品的差异化和附加值。由于当前需求弱复苏及原油价格高位震荡的现状，我们预计公司2024年、2025年和2026年归母净利润分别为100.99亿元、140.34亿元和146.72亿元（2024-2025年原值为114.07亿元和146.08亿元），EPS分别为1.43元、1.99元和2.08元，对应当前股价PE分别为10.09X/7.26X/6.94X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原油和煤炭价格大幅波动；
    项目建设不及预期；
    不可抗力；
    宏观经济下行。

康冠科技23年报及股权激励点评：底部迎向上周期

康冠科技(001308)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入13.9亿元（+95%），归母4.2亿元（+13%），扣非3.9亿元（+6%）。
    23年：收入134亿元（+16%），归母12.8亿元（-15%），扣非12.3亿元（-13%）。
    Q4高增收入利润均大超预期。另公司拟每股分红0.6元，考虑股权激励行权后股本变化，对应实际分红率可达32.6%，较往年30%进一步提升。
    此外，4月8日公司发布2024年股票期权激励计划，拟授予股票期权2666万股（占总股本3.89%），激励对象总人数不超过2154人(含董监高5人），股票期权的行权价格为26.52元。
    收入端：核心驱动为电视ODM好转
    电视ODM：边际提速，H2/全年收入分别同比+58%/32%，其中全年量/价分别同比+37%/-4%。公司Q4电视出货量创历史新高，我们预计Q4出货量同比70%+拉动收入增长。
    智能交互：边际好转，H2/全年收入分别同比+7%/-9%，其中交互平板全年仍处下行，但专业显示全年出货量同比+174%，预计电竞屏高增是主要驱动力。
    创新产品：收入翻倍，全年收入同比+129%，其中量/价分别同比272%/-39%，23年公司业内首推移动智慧屏，预计其放量带动高增。
    盈利端：单季毛利率已环比改善
    全年毛/净利率分别同比-3.3/-3.6pct，Q4毛利率为18.2%，同比-8.9pct，但环比+2.1pct已有明显改善，降本增效下Q4净利率同比-6.2pct好于毛利率。随着12月电视ODM业务提价及24年交互业务修复，预期24年收入利润将迎向上周期。
    若剔除22年汇兑及补贴影响（合计约4亿），并考虑计提的股权激励费用（23年0.9亿/22年0.2亿），23年实际净利润好于22年，23年净利率稳定于9.5%。
    新发股权激励重申成长
    公司新一期股权激励中24-26年收入目标值为151/174/188亿（YOY+12%/15%/8%），触发值为144/163/175亿(YOY+7%/13%/7%)。解锁条件高于市场预期，24-26年收入目标值和触发值分别对应cagr+11.6%/10.2%，彰显未来3年持续增长。
    投资建议：
    我们的观点：
    公司23年经历电视利润承压与交互平板的周期性低谷，当前已现经营拐点。两大核心业务修复节奏为23Q4电视好转+24年起智能交互拐点接力，此外24年创新业务仍有望维持+50%以上的高增，公司经营周期+结构优化逻辑持续。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营收153/174/189亿元，同比+14%/+14%/+9%；实现归母净利润15/18/19亿元，同比+15%/+19%/+10%；当前股价对应PE为12/10/9X且分红率提升，业绩与估值皆有向上弹性，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度波动，行业竞争加剧，面板成本大幅波动。

提质提效高增长，品牌建设成效显著

江中药业(600750)
    主要观点：
    事件
    公司发布年报，2023年实现营收43.90亿元，同比+13.00%；实现归母净利润7.08亿元，同比+18.40%，扣非归母净利润7.04亿元，同比+38.97%。
    事件点评
    利润端表现强势，进一步加强费用控制
    业绩增长迅猛，盈利能力持续提升。单季度来看，2023Q4公司实现营收12.50亿，同比+23.67%，收入端势头强劲；实现归母净利润1.19亿，同比+30.39%；实现扣非归母净利润1.45亿元，同比+156.01%，利润端的快速增长主要得益于降本增效等工作的持续推进。
    落实新发展理念，控费成效显著。2023年公司推进生产线的改造升级，提升产能利用效率，优化生产工艺，压缩采购成本，2023年主营业务毛利率为65.28%，同比+0.35pct。期间费用率为43.56%，同比-2.41pct。其中销售费用率37.09%，同比-1.77pct；管理费用率4.80%，同比-0.5pct；财务费用率-1.37%，同比-0.73pct。经营性现金流10.36亿元，与上年基本持平。整体而言，公司成功地控制了各项开支，在成本管理方面取得进步。
    现金分红方面，根据公司2023年度利润分配预案，2023年末公司共计派发4.41亿元，每10股派发7元（含税），占归母净利润的62.20%；同时，公司于2023年11月完成2023年前三季度利润分派，分派金额共计3.78亿元；故2023年年度现金红利总额合计为8.18亿元，占2023年度归母净利润的115.52%。
    核心品类持续增长，大健康成为发展新引擎
    四大核心品类均保持增长态势，继续发挥成长压舱石作用。23年公司非处方药类实现营收30.50亿元，同比+16.46%，板块毛利率为71.70%，同比+1.63pct。脾胃品类核心大单品健胃消食片收入规模重回11亿元，销售量同比+6.06%，持续巩固助消化领导地位。肠道品类中乳酸菌素片和双歧杆菌三联活菌肠溶胶囊（贝飞达）收入规模均突破5亿元，其中乳酸菌素片销量23年同比+18.89%，贝飞达销量同比+37.59%。咽喉咳喘和补益品类开拓延伸，打造第二增长曲线，复方草珊瑚含片持续品牌唤醒，2023年实现销量3509万盒，同比+18.23%，收入增速超20%，与复方鲜竹沥液合计收入突破3亿元；多维元素片收入规模稳定，进一步巩固市场占有率和终端推荐率。
    23年公司大健康业务实现营收6.5亿元，同比+49.96%，成为业务增长新引擎。参灵草系列产品收入规模过亿，延续稳定增长趋势；初元系列产品不断丰富业务布局，收入增速约40%；胃肠健康的益生菌系列产品及肝健康的肝纯片实现突破性增长，有望成为新的过亿业务。
    23年公司处方药业务实现营收6.64亿元。院内和基层医疗市场不断促进业务合规发展，积极参与国家和省级集采，加快推进药品一致性评价工作；院外市场借力“江中”品牌优势，拓宽品类赛道，搭建慢病特色产品矩阵雏形，探索营销新模式。
    创新推动科技转型。二期股权激励彰显信心
    研发投入持续加大，智能制造成效显著。2023年公司研发费用率为3.04%，同比+0.47pct，主要由于公司持续加大研发投入布局，不断推进创新研发。公司吸引业内优秀人才及创新药物团队，加强与京津冀、长三角、粤港澳等科研院所和高校合作，聚焦胃肠等领域研发，获得两款特殊医学用途配方食品注册证书。同时推进智能制造，优化生产线布局，提升产能利用效率，实现产能提升与市场供需矛盾缓解。
    二期股权计划推出彰显长期发展信心。公司于2024年1月披露《第二期限制性股票激励计划》，基于首次股权激励实施经验，优化多元化考核激励机制，拟将第二期股权激励计划覆盖的员工提升至不超过213人，进一步向科研人员和核心基层员工延伸，充分激发组织和人才活力。
    投资建议
    根据公司最新披露23年年度报告数据显示，公司2023年业绩基本符合预期，江中药业主营业绩稳步增长，降本增效渐入佳境，我们预计公司2024-2026年收入分别为50.69/59.08/68.82亿元，分别同比增长15.5%/16.6%/16.5%，归母净利润分别为8.32/9.73/11.32亿元，分别同比增长17.5%/16.9%/16.3%，对应估值为18X/16X/13X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。
    风险提示
    药品降价的风险；原材料价格波动的风险；市场竞争加剧风险；产品推广不及预期风险。

全年业绩持续高增，平台化布局韧性展现

高测股份(688556)
    主要观点：
    事件概况
    高测股份于2024年3月26日发布2023年年报：公司2023年实现营业收入61.84亿元，同比增长73.19%；归母净利润14.61亿元，同比增长85.28%；毛利率42.49%，同比上升0.98pct，净利率23.63%，同比上升1.54pct。2023年实际归母净利润处于业绩预告范围的中间值。
    2023年四季度营收19.73亿元，同比增长42.97%，环比增长16.80%；归母净利润2.88亿元，同比下降19.99%，环比下降37.14%；四季度毛利率35.04%，净利率14.62%。
    设备、耗材、切片、创新业务高速增长，降本增效效果显著
    分业务来看，2023年光伏切割设备实现营业收入28.77亿元，同比增长95.16%，占比46.5%，毛利率32.19%，同比减少1.01pct；光伏切割耗材实现营业收入11.62亿元，同比增长38.36%，占比18.8%，毛利率58.55%，同比增加15.45pct；硅片切割加工服务业务共实现营业收入17.19亿元，同比增长84.99%，占比27.8%，毛利率43.01%，同比减少2.44pct；创新业务营业收入2.52亿元，同比增长60.71%，占比4.1%，毛利率56.63%，同比增加2.22pct。依靠持续降本增效，公司金刚线毛利率大幅提升，其他业务毛利率基本保持稳定。
    设备订单高增，产能规模大幅提升
    1）切割设备：公司快速更新迭代多款设备产品，包括GC-700X切片机、GC-700XL切片机、GC-800XP切片机、GC-800X切片机、GC-MK202R双根环线开方机、GC-GP950L磨抛一体机等，市占率稳居第一。截至2023年12月31日，公司光伏切割设备类产品在手订单22.60亿元，同比增长53.32%。
    2）金刚线：细线化迭代持续领先，已经实现36μm、34μm及32μm线型高碳钢丝金刚线批量销售，并实现30μm线型高碳钢丝金刚线批量测试。2023年公司金刚线全年产量约5,600万千米，同比增加65.57%，全年外销约3,800万千米，同比增加51.08%。“壶关（一期）年产4000万千米金刚线项目”处于建设中，预计2024年上半年释放产能。2023年年末公司金刚线产能规模已达6,000万千米，壶关（一期）产能全部释放后，公司金刚线产能规模可达1亿千米以上。
    3）切片代工：实现产能和订单快速释放，截至2023年末产能规模达到38GW，全年有效出货约25.5GW，切割良率及出片率领先行业。“宜宾（一期）25GW光伏大硅片项目”进入投产准备阶段，预计2024年上半年达产，预计2024年年末公司硅片切割加工服务产能规模可达63GW。公司已与通威股份、京运通、双良节能、美科股份、英发睿能、阳光能源、华耀光电、润阳光伏等企业建立了长期切片代工业务合作关系。通过技术进步持续实现降本增效，公司克服硅片价格大幅波动及行业开工率波动等不利因素影响仍保持了强劲的盈利韧性。
    4）创新业务：持续拓展新的切割场景，公司升级推出8寸碳化硅金刚线切片机已得到行业头部客户验证与认可并形成批量订单；磁材设备订单大幅增加，市占率快速提升。截至2023年12月31日，公司创新业务设备类产品在手订单合计金额1.00亿元，同比增长36.99%。
    投资建议
    我们考虑到硅片环节整体盈利承压，公司切片代工业务盈利性静待修复，出于审慎考虑，我们略为下调公司盈利预测，预测公司2024-2026年营业收入分别为80.98/102.86/124.31亿元（2024-2025年前值为87.46/108.96亿元），归母净利润分别为13.96/16.72/19.72亿元（2024-2025年前值为17.88/21.97亿元），以当前总股本3.39亿股计算的摊薄EPS为4.12/4.93/5.82元。公司当前股价对2024-2026年预测EPS的PE倍数分别为7/6/5倍，考虑到公司切割设备及耗材的市占率高，且公司技术闭环优势带来切片代工韧性，及创新业务的业绩弹性，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）光伏行业后续扩产不及预期的风险；2）硅片价格下跌带来的风险；3）技术迭代带来的创新风险；4）新业务拓展的不确定性风险；5）测算市场空间的误差风险；6）研究依据的信息更新不及时，未能充分反映公司最新状况的风险。

电解液盈利触底，氟化工助力成长

新宙邦(300037)
    主要观点：
    事件描述
    4月1日晚间，新宙邦发布2023年年度报告。2023年公司实现营业总收入74.84亿元，同比-22.53%；实现归母净利润10.11亿元，同比-42.50%；实现扣非归母净利润9.56亿元，同比-44.20%。2023Q4实现营业总收入19.01亿元，同比-18.47%；实现归母净利润2.14亿元，同比-32.33%；实现扣非归母净利润2.11亿元，同比-26.82%。
    电解液盈利承压拖累公司业绩，产能扩张+一体化布局提升盈利韧性2023年公司实现营业总收入74.84亿元，同比-22.53%；实现归母净利润10.11亿元，同比-42.50%。公司业绩下滑主要原因是国内电解液产能扩张增速，导致行业竞争加剧，叠加上游原材料价格波动，使得电解液价格下降较快。根据百川盈孚数据，2023年国内电解液均价为3.4万元/吨，同比-59.26%；毛利1833.76元/吨，同比-83.33%。为了应对国内电解液市场激烈的竞争，公司致力于在国内外贴近客户布局生产基地，以便快速响应客户需求和就近供应。其中波兰基地于2023年上半年成功投产，实现了电解液欧洲本地化供应。天津基地于2023年6月成功投产，填补了华北区域电子化学品的空白。同时，公司在韩国、日本设立了办事处，就近及时服务顾客。国内重庆新宙邦锂电池材料项目、江苏省（淮安市）5.96万吨的添加剂项目正在建设中，美国基地等正在筹建中。随着公司产能扩张加速、溶剂及添加剂布局逐步完善，公司电解液盈利韧性将逐步凸显。
    有机氟化学品业务保持快速增长，打开公司长期成长空间
    受益于3M退出带来的氟化液市场格局重塑，公司2023年氟化液产品市占率稳步提升，有机氟化学品业务实现营业收入14.25亿元，同比+21.45%，实现毛利率69.91%，同比+4.62pct。公司持续完善氟化工产业链布局，围绕四氟乙烯和六氟丙烯产业链稳步推进海斯福、海德福两大基地项目建设，扩产项目高端氟精细化学品项目（二期）投产顺利，全国首条千吨级新一代环保型电力绝缘气体-全氟异丁腈产业化产线在三明海斯福试生产顺利，确保产品保持市场成本领先以及技术领先地位，为公司业务稳定持续增长打下坚实基础。目前公司一代产品市场份额稳定，二代产品市场需求旺盛销售高速增长，三代产品市场推广初见成效。展望未来，随在建产能逐渐建成投产，可有效解决现有产能瓶颈，完善公司有机氟化学品产业链布局，公司未来有望获得更高市场份额，打开长期成长空间。
    投资建议
    公司作为国内电解液行业头部企业，规模化优势显著。同时，公司有机氟化学品和半导体化学品逐步进入快速放量期，未来业绩增速可观。考虑到公司电解液产品价格下行影响，我们下调公司2024-2025年预期，并新增2026年盈利预期。预计公司2024年-2026年分别实现归母净利润12.35、16.44、20.36亿元（原2024年-2025年预计实现归母净利润16.79、23.51亿元），对应PE分别为22X、17X、13X倍。维持公司“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期。

四季度业绩环比改善，成长板块蓄势待发

兴发集团(600141)
    主要观点：
    事件描述
    4月1日，公司发布2023年年度报告，公司2023年实现营业总收入281.05亿元，同比-7.28%；实现归母净利润13.79亿元，同比-76.44%；实现扣非归母净利润13.13亿元，同比-78.30%。2023年Q4实现营业总收入61.78亿元，同比+13.27%，环比-25.73%；实现归母净利润4.45亿元，同比-52.67%，环比+36.85%。
    公司周期产品景气下行，全年业绩承压下滑、Q4业绩环比修复公司2023年实现营业总收入281.05亿元，同比-7.28%；实现归母净利润13.79亿元，同比-76.44%，全年业绩大幅下滑。主要原因系公司草甘膦、有机硅、黄磷、磷肥等周期性产品市场价格同比出现较大跌幅，导致产品盈利能力大幅减弱。据百川盈孚数据，2023年草甘膦、黄磷、一铵、二铵、有机硅市场均价分别为3.25、2.50、0.31、0.36、1.49万元/吨，同比分别为-47.8%、-24.5%、-12.4%、-3.3%、-36.9%。公司2023年Q4实现营业总收入61.78亿元，同比+13.27%，环比-25.73%；实现归母净利润4.45亿元，同比-52.67%，环比+36.85%，单季度业绩环比修复。主要原因系公司黄磷、磷矿石、一铵、二铵、有机硅等产品价格环比上涨，公司产品盈利能力回升。据百川盈孚数据，2023年Q4黄磷、磷矿石、一铵、二铵、有机硅市场均价分别为2.48、0.10、0.33、0.37、1.44万元/吨，环比分别为+2.04%、+10.39%、+19.19%、+6.59%、+5.58%。
    专注精细磷化工发展主线，持续完善上下游一体化产业链
    公司专注磷化工发展主线，持续完善上下游一体化产业链。资源端：目前拥有采矿权的磷矿资源储量约4.05亿吨，磷矿石设计产能为585万吨/年。另外，公司建成水电站32座，总装机容量达到17.84万千瓦；建成分布式光伏发电站13个，总装机容量1828千瓦，打造了行业独特的“矿电化一体”产业链，为公司生产提供成本低廉、供应稳定的电力保障。产品端：公司形成了规模大、种类全、附加值和技术含量较高的产品链，现有15个系列591个品种，是全国精细磷产品门类最全、品种最多的企业之一。目前公司已形成“资源能源为基础、精细化工为主导、关联产业相配套”的产业格局，未来产业链持续完善，有望全面提高资源、能源自给率，进一步提升公司盈利能力。
    持续加码有机硅和电子化学品，转型升级成长板块蓄势待发
    有机硅：公司现有有机硅单体设计产能36万吨/年，并形成下游20万吨/年硅橡胶、5.6万吨/年硅油以及2500吨/年酸性交联剂产能，在建8万吨/年特种硅橡胶、2200吨/年有机硅微胶囊（其中一期550吨/年已建成）。基于掌握的先进生产工艺以及宜昌园区草甘膦装置的有效协同，公司有机硅生产成本控制能力居国内前列，综合实力跃居行业第一梯队。待当前在建的有机硅新材料项目投产后，公司有机硅产业综合竞争力与市场影响力将进一步提升。
    电子化学品：公司控股子公司兴福电子经过10多年发展，目前已建成6万吨/年电子级磷酸、6万吨/年电子级硫酸、1万吨/年电子级双氧水、5.4万吨/年功能湿电子化学品产能，产能规模居行业前列，产品质量总体处于国际先进水平，产品已实现中芯国际、华虹集团、SK海力士、长江存储等多家国内外知名半导体客户的批量供应。目前兴福电子正在推进4万吨/年电子级硫酸改扩建以及2万吨/年电子级氨水联产1万吨/年电子级氨气等项目建设，建成后预计会带来新的利润增长点。
    投资建议
    受公司周期品下行影响，我们下调公司2024-2025年盈利预期，并新增2026年盈利预期，预计公司2024-2026年归母净利润分别为17.23、22.24、24.44亿元（原2024-2025年预测值为21.15、29.18亿元），对应PE分别为13X、10X、9X倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期。

成长延续，酝酿惊喜

上海沿浦(605128)
    主要观点：
    事件：公司公告：1）23Q4归母0.28亿元、同比+1.8倍、环比-14%，2023年归母0.91亿元、同比+99%。2）24Q1预告归母0.31亿元、同比+1.8倍、环比+12%，符合预期。
    23Q4存在不持续的当期影响、24Q1业绩符合预期，成长延续。
    关注点1：年末部分会计准则变化导致1）存在Q4当期未确认后续可确认的收益，2）部分业务特殊的收入确认方式Q4末尚未确认收入导致毛利率转负从而计提存货跌价准备。
    关注点2：Q4毛利率16.3%、同比+9.4pp、环比-1.7pp，环比下滑影响因素包括1）年末奖金计提、且多为生产员工，2）部分业务Q4末尚未确认收入导致负毛利率。
    关注点3：Q4起重要增量源于问界，2024年新成长阶段开启。1）重庆沿浦作为配套问界的子公司，23年实现收入2.43亿元、同比+1.2倍，利润0.10亿元、同比+0.22亿元，净利率4.1%，收入增量占23年公司整体增量的33%，利润增量占23年公司整体增量的49%。Q1问界依然保持强劲交付表现，带动公司Q1业绩延续强势。2）Q1开始单季度营收有望持续创新高：a）前期在手的百亿骨架定点陆续兑现，核心客户围绕问界、比亚迪。b）新产品包括铁路相关订单（铁路专用集装箱/高铁整椅）、比亚迪/奔驰门锁项目、问界M9安全系统和底盘高度传感器的部件等项目24年陆续放量。
    2024年公司成长的核心在于公司座椅业务期权确定性逐步提升。公司从汽车座椅骨架逐步延伸至整椅具备技术、客户基础，这两点正是实现座椅业务从0到1的关键。座椅的核心技术为骨架、发泡、面套、装配，其中骨架成本占比约20%、技术及投资占比约70%，是座椅最重资产且核心的部件。公司在多年汽车座椅骨架业务的设计生产制造中已经积累了比肩外资的knowhow，核心客户以中高端为主，我们认为公司从座椅骨架跨越到整椅业务的底层能力较强，座椅业务推进节奏超预期的可能性较大，我们看好公司高成长的持续性与惊喜度。
    投资建议：考虑到公司汽车座椅骨架在国内市场的较高地位、且正处于新成长阶段的起点，后续有望开拓更多新产品、超预期的新增量将拉高业绩增速预期、进而催化估值，我们预计公司2024-2025年归母净利预期2.0亿、3.0亿（前值为2.1亿、3.1亿元），引入2026年归母净利预期4.0亿，增速+121%、+51%、+33%，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、原材料涨价、新能源车企竞争加剧销量不及预期、新产品推进速度低于预期、新客户开拓不及预期风险。

贵州茅台23年报点评：增长势能足冲刺十四五

贵州茅台(600519)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：营业总收入452.4亿元（+19.80%），归母218.6亿元（+19.33%），扣非219.4亿元（+19.23%）。
    23年：营业总收入1505.6亿（+18.04%），归母747.3亿（+19.16%），扣非747.5亿（19.05%）。
    业绩超前期预告上限。
    收入端：Q4加速，产品结构与渠道升级持续
    23年营业总收入1505.6亿，同比+18.04%。其中，白酒业务实现收入1472.2亿元，同比+18.94%，销量7.3万吨，同比+7.48%，吨价201万元/吨，同比+10.67%。23年末合同负债达141.3亿元，环比增加27.3亿元，业绩蓄水池充足。
    分产品看：茅台酒稳步增长，系列酒在茅台1935放量带动下快速增长。23Q4茅台酒/系列酒分别同比+17.60%/48.19%，全年茅台酒/系列酒分别实现营收1265.9/206.3亿元，同比+17.39%/29.43%。公司Q4收入提速主因飞天茅台11月提高出厂价20%及系列酒低基数下快速增长，茅台1935全年预计营收突破110亿。
    分量价看：价格增长贡献主要增量。全年公司整体销量/吨价分别同比+7.48%/10.67%，价格增长贡献主要增量。其中，茅台酒销量/吨价分别同比+11.10%/5.66%，系列酒销量/吨价分别同比+2.94%/25.74%。茅台酒价格增长主要来自于非标产品放量带动产品结构提升及11月飞天茅台出厂价提高20%。系列酒价格增长主要来自于千元价格带的茅台1935持续放量。
    分渠道看：直营渠道占比维持提高趋势。全年公司直营/经销渠道分别实现营收672.3/799.9亿元，同比+36.16%/7.52%，直营渠道占比提高5.77pct至45.67%。其中23Q4直营/经销分别同比+20.17%/20.66%，直营渠道占比下降0.1pct。全年来看，直营渠道占比维持提高趋势。i茅台全年实现营收223.7亿元、同比+88.29%，其中Q4同比+119.32%，公司数字化渠道改革持续推进。
    盈利端：毛利率稳步提升叠加费率管控，带动盈利能力稳步提高？23年公司毛利率达91.96%，同比+0.09pct；销售费率/管理费率分别同比+0.50/-0.61pct；归母净利率同比+0.47pct，达49.64%。
    从产品结构看：结构稳步升级带动毛利率提高。公司Q4毛利率达92.56%，同比+0.71pct，全年毛利率达91.96%，同比+0.09pct。其中，茅台酒/系列酒全年毛利率分别为94.12%/79.76%，同比-0.07/+2.54pct。Q4毛利率提高主因公司11月提高茅台酒出厂价，全年茅台酒毛利率有所波动或主因原材料、人工费用上升，系列酒毛利率上升主要系茅台1935持续放量。
    从费用率看：销售费用率略增以维持茅台1935推力，管理费用率持续降低。公司23Q4销售/管理费用率达3.51%/8.83%，同比+1.15/-0.29pct，全年销售/管理费用率达3.09%/6.46%，同比+0.50/-0.61pct。23Q4销售费用率提高或主因春节错期影响销售费用投放所致。全年来看，销售费用率略增以持续推广茅台1935，管理费用率通过挖潜增效而有所降低。全年归母净利率达49.64%，同比+0.47pct，Q4归母净利率达48.31%，同比-0.19pct。
    投资建议：公司增长势能足，冲刺十四五，维持“买入”
    我们的观点：
    公司定调24年增长目标15%，打消市场担忧。茅台酒仍可通过产品结构升级、直营渠道占比提高、提高终端指导零售价等手段带动吨价提升以实现高质量增长；系列酒产能限制逐渐迎来缓解，未来随着次高端价格带布局完善，有望迎来量价齐升。公司业绩工具箱充足，短期批价波动主要系配额调节所致，公司渠道管控能力优秀，经销商配合意愿高，无需过度放大影响。我们预计公司24Q1顺利实现开门红。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现营业总收入1745.1/2015.2/2320.8亿元，同比+15.91%/+15.48%/+15.17%；实现归母净利润871.7/1015.7/1181.1亿元，同比+16.64%/+16.52%/+16.28%；当前股价对应PE分别为24.72/21.21/18.24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

业绩保持高速增长，平台化布局打造多维增长极

奥特维(688516)
    主要观点：
    事件概况
    奥特维于2024年3月25日发布2023年度报告：2023年年度实现营业收入为63.02亿元，同比增加78.05%，主要原因是公司积极开拓市场，销售规模持续扩大；归母净利润为12.56亿元，同比增加76.10%；毛利率为36.55%，净利率为19.91%，同比增加0.28pct。与业绩预增公告相比，2023年营收超过业绩预增公告上限，归母净利润处于业绩预增公告中值偏上。
    四季度营业收入20.63亿元，同比增长80.79%，环比增长19.84%，归母净利润4.04亿元，同比增长69.61%，环比增长22.97%；四季度毛利率36.20%，净利率19.30%。
    订单充沛，保障高速增长
    2023年度，公司签署销售订单130.94亿元，2022年度为73.74亿元，同比增长77.57%；截止2023年12月31日，公司在手订单132.04亿元，2022年度为73.22亿元，同比增长80.33%。
    产品加速迭代，订单取得突破
    1.光伏方面：
    （1）组件端：核心产品大尺寸超高速串焊机、硅片分选机继续保持较高市场份额。公司成功研发并推出新型10000+组件串焊机；为提高客户组件良率，公司开发了叠焊机模块，形成划、焊、排、叠一体化产品；新工艺方面，公司在多个0BB工艺方向进行了储备研发，配合多个头部客户进行0BB工艺预研，并于2024年3月14日发布公众号，topcon0BB焊接工艺达到量产发布条件；
    （2）电池端：丝网印刷生产线的市场份额逐步提升；公司新推出的激光辅助烧结设备，已取得行业龙头客户的批量订单；
    （3）硅片端：单晶炉获得天合光能、晶科能源、合盛硅业等知名客户的复购，市场份额上升较快；低氧单晶炉的降氧工艺取得突破，降氧效果已经接近超导磁场，低氧单晶炉获得天合光能超过18亿订单，是公司2023年度最大金额单一订单；硅片分选机可通过调试做到整半片兼容。
    2.锂电方面：
    （1）储能模组/PACK生产线取得了阿特斯、天合储能、晶科储能等客户订单；
    （2）成功实现15-20PPM高速产线的量产交付；
    （3）通过技术预研成功推出集装箱装配线，实现了储能模组&PACK&集装箱装配线全栈解决方案；
    3.半导体方面：
    （1）划片机、装片机已在客户端验证；
    （2）铝线键合机持续获得客户小批量订单，在铝线键合机基础上公司成功开发出粗铜线键合头；
    （3）半导体AOI设备取得小批量订单的高精度，公司结合已有技术开发出高速率的金、铜、铝线全兼容检测设备。
    （4）半导体磁拉单晶炉获得海外知名客户订单。
    （5）2023年，公司通过与海外技术团队合作研发半导体CMP设备。
    加快国际化布局，积极拓展全球市场
    公司积极拓展国内外市场，2023年公司境外营收9.98亿元，同比增长62.57%。公司产品已销往全球40多个国家和地区，为全球超过600个生产基地提供了优质产品和服务。其中，半导体磁拉单晶炉获得海外知名客户订单，实现公司半导体设备出口零突破；2023年公司在日本、新加坡设立全资子公司，将在境外开展研发、贸易等业务。
    投资建议
    考虑到公司平台化布局带来的盈利优势，我们对公司盈利预测进行小幅上调，2024-2026年营业收入分别为94.51/125.23/151.69亿元（2024-2025年前值为85.87/111.58亿元），归母净利润分别为18.56/24.39/30.06亿元（2024-2025年前值为17.52/23.11亿元），以当前总股本2.24亿股计算的摊薄EPS为8.28/10.88/13.42元。公司当前股价对2024-2026年预测EPS的PE倍数分别为13/10/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）光伏行业后续扩产不及预期的风险；2）技术迭代带来的创新风险；3）新业务拓展的不确定性风险；4）研究依据的信息更新不及时，未能充分反映公司最新状况的风险。

九号公司23年报点评：全面向上，两轮车驱动盈利大增

九号公司(689009)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入27亿（+8%），归母2.2亿（+280%），扣非0.65亿（+471%）。
    23年：收入102亿（+1%），归母6亿（+33%），扣非4.1亿（+9%）。？此前已发快报，公司拟每10股派息2.84元，加上此前回购2亿，分红率67%，为上市以来首次分红。
    收入拆分：多业务持续提速
    电动两轮车：我们测算Q4额/量分别同比+136%/69%，全年额/量分别同比+74%/78%。Q4ASP为3129元，同比+880元，环比+420元，全年ASP同比-2%。伴随猎户座D系列等高端新品发布，Q4均价及销量增长加速。
    滑板车：我们测算Q4自主品牌零售滑板车额/量/价增速分别为-16%/-11%/-6%，全年增速分别为-7%/-3%/-4%，受外需影响仍有扰动，但行业保持领先份额向上，Q4成为欧洲市场份额第一。
    全地形车：我们测算Q4收入同比+103%，全年收入同比+19%，H2进入美国后增长提速，发布混动新品Super Villain SX20T Hybrid打造新能源标签。
    分渠道：Q4自主品牌/2B/小米收入分别同比+26%/-12%/-85%，全年+31%/-40%/-65%，自主品牌主导增长，ToB受客户投放周期影响边际已有改善，去小米化后Q4仅占1%。
    利润拆分：盈利处于大幅改善
    Q4毛利率为27.7%，同比-0.6pct，环比+2.5pct。全年毛利率26.9%，同比+0.9pct，其中两轮车/滑板车/全地形/割草机毛利率分别+3.7/+0/+14.4/+3.8pct皆在改善。
    Q4归母净利率为8.1%，同比+5.8pct，环比+3.2pct；全年归母净利率为5.9%，同比+1.4pct。受益于收入增长的摊薄，Q4单季费用率-1.7pct。另Q4补缴税款826万欧元，真实盈利更优。
    我们分析各板块对盈利贡献：两轮车为核心驱动，盈利边际向上，贡献利润约50%；全地形及割草机基本实现盈亏平衡，亦有拉动。
    投资建议：
    我们的观点：
    展望24Q1，公司新开店约500家，两轮车业务持续向好，滑板车已基本企稳，全地形及割草机等海外新品上市后更有望形成额外增量，各项业务正处向好通道。看好全年开店目标1500家带动两轮车保持较快增长，规模效应下利润加速释放。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营收129/151/166亿元，同比+26%/+17%/+10%；实现归母净利润7.8/9.5/11.0亿元，同比+30%/+22%/+16%；当前股价对应PE为28/23/20X，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度波动，行业竞争加剧，新品不及预期。

23年业绩符合预期，持续布局延伸产业链

川恒股份(002895)
    主要观点：
    事件描述
    公司发布2023年年报，2023年全年营业收入43.2亿元，同比增长25.3%；归母净利润7.7亿元，同比增长1.02%；扣非净利润7.61亿元，同比下降1.4%。毛利率、净利率分别为39.04%、18.26%，同比下降5.89pct、4.61pct。2023年四季度营业收入12.48亿元，同比增长25.8%；归母净利润2.75亿元，同比增长63.1%；扣非净利润2.72亿元，同比增长70.1%。
    主营产品产销齐升，磷矿石提供价格支撑
    2023年，川恒股份各主营产品产销量同比稳定增长，价格持续坚挺。公司新建生产装置陆续投产，新增产品磷酸铁及磷酸，固有产品磷酸一铵产销量同比上升，产量21.6万吨，销量22.9万吨，收入9.3亿元，同比分别增长22.3%、41.6%、21.3%。外销磷矿石量价齐升，产量299.2万吨，销量75.4万吨，收入5.7亿元，同比分别增长19.1%、13.3%、29.4%。据百川盈孚数据，2023年磷矿石均价990元/吨，同比增长10.2%。预计2024年随着磷矿品位下降，产能有限，磷矿石价格有望维持高位，将进一步为公司产品提供价格支撑。
    加码净化磷酸及磷酸铁锂，拓宽产品矩阵打开增长新空间
    公司定增投入磷酸项目，增资参股公司推进磷酸铁锂项目，不断拓宽产品矩阵。公司于2023年12月向特定对象发行股票4025万股，发行价格为16.40元/股，募集资金总额为6.6亿元，将募集资金全部投入中低品位磷矿综合利用生产12万吨/年食品级净化磷酸项目。此次募投将加快公司磷酸产能释放，持续完善公司产业链布局，丰富产品结构。公司于2024年1月8日对四川万鹏时代科技股份有限公司进行增资，增资金额3000万元，增资后持股比例30%。万鹏时代由川恒股份、四川蓝剑投资管理有限公司、鹏云基金三方共同出资成立，依托川恒股份磷矿资源优势，从事磷酸铁锂正极材料研发、生产、销售与服务；目前已有磷酸铁锂正极材料产能4万吨，另有固相法磷酸铁锂二期项目6万吨预计将于今年年底投产，预计投产后总产值65亿元。2023年，川恒股份磷酸产量16.2万吨，销量15.1万吨，收入8.49亿元；磷酸铁收入3.07亿元，同比大幅增长22733.64%，均已成为新的业务利润增长点。项目有序投产，新能源转型迈上台阶
    公司立足向新能源产业转型的发展规划布局，着力推动产业项目建设进度、聚力新产品市场开发、优化并丰富现有产品结构。技术研发方面，公司自主开发了具有独立知识产权的半水湿法磷酸生产成套技术，具有工艺流程短、技术水平先进可靠、产品质量好、总能耗低、生产成本低、生产运行平稳等优点，相比二水磷酸技术具有明显的成本优势；绿色转型方面，公司研发半水磷石膏改性胶凝材料及充填技术，提高矿山回采率，降本增效效果突出；项目投产方面，“20万吨/年半水-二水湿法磷酸及精深加工项目”建设完成，投产后将使公司新增饲料级磷酸二氢钙15万吨/年、食品级净化磷酸10万吨/年；“10万吨/年磷酸铁项目”持续优化，丰富现有产品，满足不同客户需求。目前公司已有产能磷酸二氢钙51万吨/a，磷酸一铵26万吨/a，净化磷酸10万吨/a，商品磷酸20万吨/a。公司依托磷资源及技术优势，不断落实转型发展方向，为未来新的利润增长奠定坚实基础。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.43、11.31、13.69亿元，（2024-2025年前值为8.88、12.35亿元）同比增速为23.0%、20.0%、21.0%。对应PE分别为11、9、7倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）项目投产进度不及预期的风险；
    （2）项目审批进度不及预期的风险；
    （3）产品价格大幅下跌的风险；
    （4）原材料价格大幅波动的风险。

23FY符合预期Q4恢复明显，创新转型出海进程兑现

信立泰(002294)
    主要观点：
    事件
    2024年3月26日，信立泰发布2023年年报，公司实现营业收入33.65亿元，同比-3.35%；归母净利润5.80亿元，同比-8.95%；扣非净利润5.26亿元，同比-4.73%。其中23Q4，公司实现营业收入9.09亿元，同比-2.64%；归母净利润1.01亿元，同比+3.51%；扣非净利润1.01亿元，同比+18.52%，四季度扣非恢复明显。
    点评
    成本控制度过经营阵痛，集采降价影响陆续出清
    报告期内，公司整体毛利率为68.58%，同比-2.89个百分点；期间费用率49.25%，同比-1.30个百分点；其中销售费用率30.18%，同比-1.25个百分点；管理费用率8.52%，同比+1.7个百分点；财务费用率-1.60%，同比+1.43个百分点；研发费用率12.16%，同比-3.17个百分点。报告期内影响总体业绩的主要因素为氯吡格雷片（泰嘉？）的业绩下滑，泰嘉在集采期满后参与地方续标，中标后单价下降，此外受到天津、福建地区续约未中标的影响，收入及利润贡献下降。
    新产品医保准入新动能，老产品续约企稳增长可期
    随着公司落实推进仿创转型，公司创新药收入占比逐渐增加，信立坦？增长成为公司营收最大单品，23年成功完成医保续约，本次谈判协议到期后，信立坦将会被列入医保药品常规目录乙类范围管理，不再另行谈判，未来将维持价格稳定；欣复泰Pro？（特立帕肽水针）上市后已替代粉针成为主要销售剂型，报告期内，欣复泰（粉针及水针）收入放量增长，最新医院渠道滚动数据显示，欣复泰占据了特立帕肽市场70%以上的PTD（病人治疗天数）份额；器械产品方面，“腔静脉滤器系统”（SaExten？）获批上市并已经开始销售，公司介入领域的器械产品线进一步丰富。
    今年上半年公司肾性缺血新药恩那度司他（恩那罗？）获批上市，为国产首个HIF-PHI口服药，在23年成功通过国家医保谈判，今年为医保内首年，有望实现快速增长。
    心血管代谢全面布局，积极推进创新出海发展
    研发方面，公司优化研发流程，实现降本增效，2023年研发费用总额为4.09亿元，同比-23.34%。申报方面，公司多个产品处于NDA或III期临床阶段。SAL0107、SAL067（苯甲酸福格列汀）、S086（高血压适应症）、SAL0108均已申报NDA，正在CDE审核阶段。临床阶段，SAL056（长效特立帕肽）完成III期临床试验阶段并已锁库；S086（慢性心衰适应症）正在III期临床试验的患者入组阶段；SAL003（重组全人源抗PCSK9单克隆抗体注射液）完成III期临床试验的首例患者入组，进展顺利。S086/苯磺酸氨氯地平复方制剂（SAL0130）正在开展联合给药的III期临床。
    海外方面，中美双报的创新生物药JK07（SAL007）已获批可以在美国开展II期临床试验（HFrEF和HFpEF适应症），将于2024年上半年正式启动II期临床患者入组，公司计划在美国、中国、加拿大等地开展国际多中心MRCT临床试验。JK08（重组人IL15-IL15Rα-抗CTLA-4抗体融合蛋白）正在欧洲开展I/II期临床试验，并进行第七组患者的入组，并取得与帕博利珠单抗联合治疗的启动批准。JK06预计将于2024年下半年正式启动I期临床患者入组。后续早期临床管线中，不乏有望开展海外临床的产品，有望继续推动公司国际化进程。
    投资建议
    考虑到公司目前的经营现状，我们下调盈利预测，预计公司2024~2026年收入分别40.5/47.1/53.1亿元（2024~2025年前值为48.4/58.6亿元），分别同比增长20.4%/16.2%/12.8%，2024~2026年归母净利润分别为7.0/8.3/9.4亿元（2024~2025年前值为8.5/10.7亿元），分别同比增长20.2%/18.7%/13.5%，对应估值为47X/39X/35X。我们看好公司创新转型带来的收入结构重塑，在心血管领域的多年耕耘，老产品医保及集采降价即将触底，维持“买入”评级。
    风险提示
    新药研发失败风险：医药行业创新研发投入高、周期性长，风险大，研发需承担相应的失败风险；
    审批准入不及预期风险：公司药品及器械申报临床及注册等环节可能面临审批进度不及预期的风险；公司产品进入医保获集采可能会面临丢标等风险；
    行业政策风险：国家带量采购政策的全面实施，一系列政策趋势或将影响药品招标价格。市场竞争较大的创新药品种或面临医保谈判降价幅度超预期的风险，或面临集中采购降价幅度超预期的风险；成本上升风险：原材料成本、人力资源成本以及环保成本均呈现刚性上涨趋势，给公司的成本控制带来持续压力；
    销售浮动风险：市场竞品及未来上市新药可能对产品销售造成一定影响，导致销售不及预期。

核心产品销售增长显著，海外临床进展步伐加速

荣昌生物(688331)
    主要观点：
    事件1
    2024年3月28日，公司发布2023年年报，公司实现营业收入10.83亿元，同比+40.26%；归母净利润-15.11亿元，同比亏损扩大51.30%；扣非归母净利润-15.43亿元，同比亏损扩大38.19%。其中23Q4，公司营收3.13亿元，同比+54.83%，归母净利润-4.81亿元，同比亏损扩大54.74%。
    事件2
    2024年3月30日，公司发布《2024年度向特定对象发行A股股票预案》，拟发行股票数量不超过公司原总股本的13%，总额不超过25.5亿元，用于公司新药产品管线的研发项目。
    点评
    投入加大使财务一时承压，厚积薄发显后进潜力
    报告期内，公司整体毛利率为77.43%，同比+12.67pct；期间费用率219.80%，同比+9.83pct；其中研发费用率120.62%，同比-6.57pct；销售费用率71.58%，同比+14.50pct；管理费用率28.09%，同比-6.40pct；财务费用率-0.50%，同比+8.29pct；经营性现金流净额为-15.03亿元，同比+19.25%。公司耕耘创新药多年，成长为平台化ADC制剂公司，多年维持高研发投入，随着在研管线的逐渐丰富，研发投入逐年增长，未来有望持续厚积薄发。2020~2022年研发费用总额由4.66亿元增长至9.82亿元，2023年研发投入总额为13.06亿元，绝对值同比增加3.24亿元。为配合核心产品商业化，公司在2023年着重发展商业化团队，销售费用随之有所大幅增加，由22年的4.41亿元增长至23年的7.75亿元，目前整体团队已搭建就位，未来销售费用将降低至合理水平。
    两大核心产品放量显著，商业化取得长远进展
    2023年国家医保谈判中，公司的两款核心产品泰爱？（泰它西普）和爱地希？（维迪西妥单抗）继续成功续约并维持原销售价格。截至2023年12月31日止，公司自身免疫商业化团队已有约750人，肿瘤科商业化团队已有近600人。泰爱？于2023年11月在中国由附条件批准转为完全批准上市，并在系统性红斑狼疮（SLE）、重症肌无力（MG）和原发性干燥综合症（pSS）等疾病的治疗方面取得了重要进展，2023年销售持续放量。
    ADC海外临床实质进展，全球化创新药企成长中
    公司目前共有八个分子处于临床开发阶段。已进入商业化阶段的药物泰它西普(RC18，商品名：泰爱？)和维迪西妥单抗(RC48，商品名：爱地希？)正在中国及美国进行针对多种适应症的临床试验，并取得了多项积极进展。此外，RC28、RC88、RC118、RC148、RC198、RC248等其他分子临床进展顺利。在规模化生产方面，公司已建立符合全球GMP标准的生产体系，包括21个2,000升一次性袋式生物反应器在内的细胞培养、纯化、制剂及罐装等生产车间及配套设施，公司正在稳步推进生物新药产业化项目建设。
    定向增发显信心，加强公司产品管线推进速度
    公司本次定增案，拟发行股票数量不超过本次发行前公司总股本的13%，即70,763,170股（含本数），最终发行数量上限以中国证监会同意注册的发行数量上限为准，向特定对象发行股票募集资金总额不超过25.5亿元（含），募集资金总额扣除相关发行费用后的净额将用于投资新药研发项目，以支持公司产品管线海内外研发所需，为公司全球化进程提供充分的资金支持。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司营收分别为13.97亿元、22.13亿元、30.09亿元，分别同比增长29.0%、58.4%、36.0%；2024-2026年归母净利润分别为-12.85亿元、-8.26亿元、-6.80亿元，分别同比增长15.0%、35.7%、17.7%。我们看好公司ADC平台的持续研发及出海进程、泰它西普在自身免疫病领域的拓展能力，维持“买入”评级。
    风险提示
    销售不及预期风险；研发审批进度不及预期风险；新药研发失败风险；政策不确定风险。

2023年业绩符合预期，新产品放量可期

微电生理(688351)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入约3.29亿元，同比增长26.46%，归母净利润568.85万元，同比增长85.17%；扣非净利润-3547万元，同比减少214.09%。
    其中，2023年第四季度营业收入0.93亿元，同比增长36.11%；归母净利润-0.06亿元，扣非净利润-0.18亿元。2023Q4销售毛利率约58.34%。
    点评：
    全年三维手术量高速增长，压力监测指导下的射频消融手术超1000例2023年公司导管类产品实现收入2.19亿元（yoy+32%），销售毛利率约在65.97%，由于执行集采价格，导管类产品毛利率有所下降，预计随着公司导管中消融类，尤其是带压力感应功能的消融导管使用量提升，毛利率会有所恢复。
    截至2023年末，公司产品累计覆盖全国1000余家医院，三维手术累计突破5万例。其中TrueForce压力导管作为首款获得NMPA批准上市的国产压力导管已在多家中心完成了1000余例压力监测指导下的射频消融手术，开启房颤术式国产化替代进程。
    公司在房颤领域上持续丰富解决方案，目前公司已经完善了射频消融（高密度标测、压力消融导管）和冷冻消融两类产品的布局，在脉冲消融方面，公司的压力脉冲消融导管项目已进入随访阶段，PFA产品的布局将推进公司“射频+冷冻+脉冲电场”三大能量平台协同布局，预计在2025年新一轮福建电生理耗材集采联盟的续采中将进一步扩展市场份额。
    海外市场拓展顺利，增速亮眼
    2023年，公司海外业务实现收入0.69亿元，同比增长60%，占主营业务收入比例21.5%，国际业务占比快速提升。2023年8月公司TrueForce？压力导管获得欧盟MDR认证和英国UKCA认证，国内外房颤市场拓展开始协同推进，在西班牙、希腊，波兰等国家顺利开展首批临床应用。截至23年底，公司产品已覆盖法国、意大利、俄罗斯等35个国家和地区，累计21款产品获得CE认证，4款产品获得美国FDA注册许可，1款产品获得英国UKCA认证，20款产品获得巴西注册证，预计随着过去一年公司产品在海外医院临床等场合的展示及使用，会进一步增强公司海外品牌形象，促进公司海外市场收入增长。
    研发费用投入继续保持高增长，在研产品丰富
    2023年，公司研发费用约0.91亿元，同比增长约18.69%，占营收比例约为28%。
    公司在研项目众多，其中（1）压力脉冲消融导管项目完成临床入组，已进入随访阶段，公司通过投资上海商阳医疗科技有限公司，加快完善PFA领域研发布局；（2）肾动脉消融项目进入临床试验阶段，通过与Columbus？三维心脏电生理标测系统联用以实现更加精准的靶点消融，降低X射线对术者和患者的伤害；（3）对已上市产品TrueForce？压力导管、EasyStars？星型标测导管、IceMagic？球囊型冷冻消融导管等重点产品进行持续优化迭代研发，以更好满足房颤及复杂术式的临床需求；（4）持续推进与Stereotaxis的合作，其核心产品第五代“泛血管介入手术机器人磁导航系统”（Genesis RMN？System）已由公司提交注册申请，预计2024年获得NMPA注册批准；（5）完成Columbus？三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发，具备支持远程手术的条件，可实现设备远程操控。
    投资建议
    我们增加对2026年业绩预测，预计2024-2026年公司收入分别为4.86亿元、6.62亿元和9.51亿元，收入增速分别为47.6%、36.3%和43.7%，2024-2026年归母净利润分别实现0.16亿元、0.46亿元和1.01亿元，增速分别为182.2%、188.6%和118.9%，2024-2026年EPS预计分别为0.03元、0.10元和0.22元，对应2024-2026年的PE分别为762x、264x和121x，对应的PS倍数分别为25x、18x和13x，公司是行业里三维手术解决方案较早完整推出的厂家，房颤术式解决方案丰富，未来房颤手术放量可期，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司新产品商业化不预期风险。

2023Q4归母净利润同比+57.7%，并购布局口蹄疫市场

瑞普生物(300119)
    主要观点：
    2023年实现归母净利4.5亿元，同比增长30.6%
    公司公布2023年报：2023年实现营业收入22.49亿元，同比增长7.9%，实现归母净利4.5亿元，同比增长30.6%，扣非后归母净利3.18亿元，同比增长13.4%，主要系土地置换政府补偿所致。其中，Q4实现营业收入6.6亿元，同比增长8.9%，归母净利润1.79亿元，同比增长57.7%。
    分季度看，Q1-Q4实现营业收入4.4亿元、5.5亿元、5.9亿元、6.6亿元；实现归母净利0.81亿元、0.97亿元、0.95亿元、1.79亿元。分产品看，禽用疫苗收入9.3亿元，同比增长3.64%，占营收比例41.3%，毛利率64.4%，同比上升1.42pct；猪用疫苗收入1.4亿元，同比增加8.5%，占营收比例6.3%；原料药及制剂收入10.8亿元，同比增长11.20%，占营收比例48.2%，毛利率39.2%，同比上升1.38pct；宠物药品和宠物疫苗收入3,046万元，同比下降39%，主要系需求疲软及公司内部营销模式调整所致。公司积极推进与圣农、德康等集团客户战略合作，2023年直销模式收入14.3亿元，同比增加16.9%，占营收比重63.8%，同比上升4.89pct。
    加大研发投入，完善产品矩阵
    2023年公司加大自主研发力度，研发投入2.3亿元，占营收比例10.35%，同比增长38.3%。公司聚焦载体疫苗技术、亚单位疫苗技术、mRNA疫苗技术、单克隆抗体技术及诊断试剂，取得新兽药注册证书8项，通过等效性一致性评价2项，获得授权专利42项。公司自主研发的犬四联疫苗已完成临床试验，正进行新兽药注册申请；公司与战略合作伙伴签署猪繁殖与呼吸综合征病毒（PRRSV）、猪流行腹泻病毒（PEDV）mRNA疫苗技术合作开发协议，与科前生物及华中农业大学签署《重组非洲猪瘟病毒疫苗（腺病毒载体）合作开发及技术实施许可协议》。
    控股必威安泰，进军口蹄疫市场
    公司发布《关于收购保定市收骏科技有限公司100%股权暨关联交易的公告》，公司于2024年3月28日签署《股权转让协议》，拟以自有资金或自筹资金2.30亿元收购保定收骏100%股权，收购完成后公司持有内蒙古必威安泰55.20%股权。必威安泰成立于2008年，是国内8家口蹄疫疫苗生产企业之一，拥有“猪口蹄疫O型灭活疫苗（O/Mya98/XJ/2010株+O/GX/09-7株）”等5个口蹄疫疫苗生产文号。口蹄疫疫苗是国家重大疫病防控的关键产品，也是目前猪用疫苗市场需求最大的产品，此次收购后公司进军口蹄疫市场，建立更完善的产品矩阵。
    猫三联疫苗首批上市，打造第二增长曲线
    2024年1月18日，公司猫三联疫苗“瑞喵舒”获得农业农村部批准文号正式上市，打响猫三联疫苗国产替代的第一枪。“瑞喵舒”选用本世纪国内新流行毒株，在毒株匹配程度、抗原含量、疫苗纯度等方面具有明显优势，公司推出共创基金等创新激励政策锁定优质经销商，未来将通过瑞派宠物医院、中瑞供应链等渠道迅速提高铺货率。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司实现营业收入26.4亿元、31.3亿元、36.6亿元，同比增长17.4%、18.5%、17.0%，对应归母净利润5.02亿元、6.64亿元、8.53亿元，同比增速为10.7%、32.5%、28.5%，对应EPS分别为1.08元、1.42元、1.83元，维持“买入”评级。
    风险提示
    疫苗政策变化；动物疫病；产品研发风险。

2023年业绩短期承压，海外市场增长亮眼

春立医疗(688236)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2023年年报。2023年公司实现营业收入12.1亿元（yoy+0.6%），归母净利润2.8亿元（yoy-9.7%），扣非归母净利润2.5亿元（yoy-8.3%）。销售毛利率72.5%（-3.55pp），销售净利率23%（-2.6pp）。
    2023年第四季度实现营业收入4.2亿元（yoy-5.7%），实现归母净利润0.97亿元（yoy-0.83%），实现扣非归母净利润0.92亿元（yoy-0.23%）。2023Q4销售毛利率75.92%，净利率23.38%。
    点评：
    关节：2023年销量增长3%，收入增长5%，2024年公司膝关节有望进入关节国采续标名单
    2023年公司关节假体类产品实现收入11.01亿元，同比增长5.26%，销售毛利率约为73.70%，较2022年的76.80%下滑约3.1个百分点。2023年公司关节假体销量约113万件，较2022年增长约3%，从公司核心关节品类看，由于2023年下半年医疗合规政策的影响，预计髋关节2023年销量基本与2022年持平，膝关节2023年销量仍保持双位数增速增长。
    展望2024年，关节行业续采正在进行，集采1号文件规则设置相对温和，公司膝关节有望进入关节国采续标名单，市场份额有望回到其集采前水平。同时，医疗行业合规要求提升，时间持续已经接近1年，预计后续也会呈现常态化，对行业内医生的临床行为影响冲击逐渐结束，我们预计2024年下半年终端手术量、植入量均较2023年同期有较高增长。
    公司在关节领域深耕多年，竞争优势突出，解决方案丰富。公司关节业务已经覆盖髋、膝、肩、肘四大人体关节，同时拥有PRP、3D打印植入物、VE植入物、半肩、全肩、反肩、肘关节、桡骨小头、肿瘤关节、双动全髋、单髁、翻修髋膝系列、个体化定制、黑晶球头、趾关节、截骨导板等产品的企业，并且上述产品均已在阳光采购平台挂网。除此之外，公司布局关节机器人领域，研发了全膝置换导航机器人设备“长江INS”智能机器人系统。其次，公司在生产供应链方面，也在打造自给自足的上游产业链，涵盖锻造、铸造和涂层等领域，预计在2024年实现100%的自给自足，以此来持续降低生产成本。
    海外市场：2023年海外市场实现收入1.98亿元（yoy+81.7%），2024年预计高增速持续
    随着国家带量采购的落地执行，公司加速了国际化的进程，海外市场快速增长，2023年收入同比增长约81.73%，海外收入占公司营收比例也提升至16.41%。
    2023年公司陆续取得了多个国家的注册证，同时公司髋、膝、脊柱三个系列的产品均顺利通过CE年度体系审核和监督审核。公司已在全球50多个国家和地区建立了广泛的销售网络，关节产品出口量及销售额连续多年位列国产第一。
    投资建议
    我们增加了对公司2026年的盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为15.05亿元、18.70亿元和22.86亿元，收入增速分别为24.6%、24.2%和22.2%，2024-2026年归母净利润分别实现3.44亿元、4.42亿元和5.37亿元，增速分别为23.8%、28.5%和21.5%，2024-2026年EPS预计分别为0.90元、1.15元和1.40元，对应2024-2026年的PE分别为21x、16x和13x，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司手术量增长不及预期风险。

持续性逐步验证，24Q1核心收入同比增长250%

英诺特(688253)
    主要观点：
    事件：
    2024年3月31日，英诺特发布2024年第一季度业绩预告，预计公司2024年第一季度实现营业收入2.57-2.85亿元，同比增长91.06%-111.88%；归母净利润1.38-1.54亿元，同比增长156.42%-186.15%。
    点评：
    新冠出清，24Q1非新冠核心收入增长约250%
    公司去年同期（23Q1）收入1.35亿元，其中新冠收入约5800万元，常规呼吸道产品收入7700万元；剔除新冠收入，公司24Q1非新冠核心收入同比增长233.77%-270.13%。公司在23Q1后不再有新冠收入，2023年1-4季度核心产品收入分别实现7700万元/8900万元/5400万元/2亿元。2023年公司资产和信用减值损失总计约5000万元，随着新冠业务影响逐渐出清，公司净利率处于快速提升阶段。截至2024年1月26日，公司自有闲置资金管理额度上限增至17亿元。
    临床指南敦促对呼吸道病原体精确诊断，正确用药
    临床实践指南及专家共识均指出，针对不同的呼吸道病原体，如流感、肺炎支原体、新型冠状病毒等，需要鉴别诊断病原，方能正确用药。公司多种产品具备“快检”和“联检”两大特征，可实现3-9种病原体联合检测，15-25分钟即可判读结果，适合呼吸道疾病易感季节门急诊快速筛查，极大满足了检测时效性，加快医院诊疗流程。公司现有呼吸道联检产品均为国内独家品种，检测病原体种类涵盖甲流、乙流、肺炎支原体、肺炎衣原体、呼吸道合胞病毒、柯萨奇病毒、人偏肺病毒等超过15种呼吸道病原体，能够完全满足临床检测需求。
    投资建议：维持“买入”评级
    我们预测公司2023-2025年营业收入有望实现4.78/8.02/11.36亿元（24-25年原预测值为5.96/8.32亿元），同比增长7.0%/67.8%/41.7%；归母净利润实现1.75/3.96/5.69亿元（24-25年原预测值为2.77/4.04亿元），同比增长15.9%/126.8%/43.7%；对应EPS为1.28/2.91/4.18元，对应PE倍数为29/13/9x。公司作为呼吸道病原体POCT检测龙头，24Q1收入、利润增速超预期，业绩持续性逐渐显现。维持“买入”评级。
    风险提示
    产品研发进度不及预期、国际化不达预期、市场竞争加剧风险。

23FY营收归母双高增速，学术计划积累显实力

特宝生物(688278)
    主要观点：
    事件：
    2024年3月29日，特宝生物公布2023年年报，公司实现营业收入21.00亿元，同比+37.55%；归母净利润5.55亿元，同比+93.52%；扣非归母净利润5.79亿元，同比+73.58%。其中23Q4营业收入6.41亿元，同比+66.93%，环比+15.16%，归母净利润1.87亿元，同比+115.37%，环比+11.88%。
    点评：
    降本增效结果显著，净利率仍有提升空间
    公司整体毛利率为93.33%，同比+4.42个百分点，净利率为26.4%，同比+7.6个百分点；期间费用率61.15%，同比-3.51个百分点；其中销售费用率40.41%，同比-5.64个百分点；管理费用率（含研发费用）20.96%，同比+2.09个百分点；财务费用率-0.23%，同比+0.04个百分点；经营性现金流净额为5.12亿元，同比+41.01%。公司在2023年持续加大研发投入，总额达到2.80亿元（同比+34.96%），以支持YPEG-GH等项目研发，目前已完成III期临床研究，已向NMPA递交上市申请并获得受理。
    派格宾乙肝治愈新适应症NDA，持续扩大患者人群
    派格宾（聚乙二醇长效干扰素a-2b注射液）于2016年上市，是国产首个PEG修饰的长效干扰素，也是目前市场上唯一的长效干扰素产品。经过上市后多年的大型学术推广计划“珠峰计划”“绿洲计划”等孵育，医患对于“乙肝治愈”的观念已有长足转变，2024年3月15日，派格宾联合核苷类似物用于临床治愈成人慢性乙肝的新增适应症上市申请，获得国家药监局受理。自2022年10月罗氏同类竞品派罗欣正式宣布退出中国市场后，公司正在积极补足空缺的市场份额。在同类生物制品公司中，特宝生物净利率仍处在上升爬坡阶段，持续看好公司派格宾放量带动高速增长。
    学术计划持续深入，奠定中长期增长动能
    特宝生物在乙肝治愈领域作为先驱者，近年来耕耘市场推广。乙型肝炎在临床上被长久认为无法治愈，由于乙肝病毒HBV会与肝细胞DNA整合形成cccDNA导致难以清除，多年来以降低表面抗原为主要治疗目标。干扰素通常用于核苷治疗后的乙肝患者病毒控制，以及提升患者的免疫能力，对HBsAg<1000copies的患者具有最佳临床效益，被称为优势人群。“珠峰计划”旨在探究长效干扰素对乙肝的临床治愈率，于2023年已结项。“绿洲计划”探究干扰素对5年内防止肝癌进展的临床作用，随着计划的推广，不断惠及广大乙肝患者，并为公司带来持续增长动能。
    投资建议
    考虑到公司处于高增速阶段以及利润率尚处于较低水平，我们上调盈利预测值，我们预计公司2024~2026年收入分别27.2/35.4/43.8亿元（2024~2025年前值为27.2/35.1亿元），分别同比增长29.6%/29.9%/23.8%；预计归母净利润分别为7.7/10.5/13.6亿元（2024~2025年前值为6.6/9.3亿元），分别同比增长38.3%/37.0%/28.8%，对应估值为33X/24X/19X。看好公司现有乙型肝炎领域多年深耕积累，派格宾所处的有力竞争地位、学术项目推进顺利、适用人群范围持续扩大，维持“买入”评级。
    风险提示
    销售浮动的风险，行业政策不确定性，新药研发风险等。

23年业绩同比改善，收购项目协同发展

硅宝科技(300019)
    主要观点：
    事件描述
    2024年3月28日晚，硅宝科技发布2023年年度报告，报告期内公司实现营业收入26.06亿元，同比减少3.30%，归母净利润3.15亿元，同比增长25.90%。全年毛利率25.26%，同比增长5.78pct。2023Q4实现营收6.93亿元，同比增长2.64%，环比下降3.62%，归母净利润0.92亿元，同比增长8.47%，环比增长0.44%。
    原料有机硅价格下跌及产品产销提升，公司业绩增长毛利率改善2023年，公司主要产品产销两旺，一方面随着保交楼、旧城改造等政策出台，2023年地产竣工修复向好，另外募投项目中剩余3万吨/年有机硅密封胶产能投产贡献增量；2023年建筑用胶/工业用胶/硅烷偶联剂产量分别为14.1/3.5/0.8万吨，同比分别为+28.00%/+45.38%/+32.32%；建筑用胶/工业用胶/硅烷偶联剂销量分别为13.9/3.5/0.8万吨，同比分别为+23.63%/+41.94%/+31.16%，公司产销量大幅提升，进一步稳固在行业中地位。2022年后随着有机硅产能的大幅扩产，公司产品最上游原材料有机硅DMC价格呈下降趋势，2023年，有机硅DMC均价1.49万/吨，同比2022年下降37.06%，而公司建筑用胶、工业用胶价格分别下滑20.61%、24.45%，价差有所扩大，2023年公司毛利率25.26%，同比改善5.78pct。
    加码热熔胶及硅碳负极，公司成长空间进一步打开
    2024.02.20，公司收购热熔压敏胶行业企业嘉好股份，有利于公司优化整合资源，形成互补优势，有助于进一步完善公司产业布局，拓展公司业务领域。此外，硅宝新能源5万吨/年锂电池用硅碳负极材料及专用粘合剂项目实施顺利，已完成全部基建工作，2023年公司建成1000吨/年硅碳负极材料中试生产线并顺利投产，产品在19家动力电池厂及圆柱电池客户、7家3C电池厂客户送样测评，已实现订单突破，得到客户好评，目前正在根据客户需求进行批量供货。扩展热熔胶业务以及硅碳负极在下游客户处的顺利导入，将打开公司在热熔胶以及新能源领域的成长空间。
    投资建议
    公司作为有机硅密封胶行业的主要企业之一，下游需求持续复苏下业绩有望迎来稳步增长。考虑到近期宏观经济运行环境，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.77、4.51、5.58亿元，同比增速分别为19.5%、19.8%、23.6%，2024-2025年业绩较前值分别下调13.93%、20.88%。对应PE分别为15、12、10倍。维持“买入”评级。
    风险提示

降低库存推进研发，加快海外产能建设

当升科技(300073)
    主要观点：
    业绩
    23年公司实现营收151.27亿元，同比-28.86%；归母净利19.24亿元，同比-14.8%；扣非净利19.8亿元，同比-14.86%。其中23年Q4公司实现营收25.84亿元，同比-64%，归母净利润4.33亿元，同比-44.56%，扣非净利润3.43亿元，同比-49.38%。
    公司持续降低库存，持续开拓海内外客户
    23年锂电材料出货量约为6.3万吨，生产量约为6.1万吨，持续降低库存，截止23年末，公司库存量约为0.2万吨，同比下降51%。我们预计公司23年Q4锂电材料出货量约为1.5万吨，环比有所减少，主要系海外客户去库降低采购导致。公司持续开拓海内外客户，目前包括韩国LG新能源、SK on、日本AESC、村田、中国比亚迪、亿纬锂能、中创新航等全球前十大锂电巨头均是公司客户，在动力、储能、小型三大市场均跻身国内外高端品牌供应链。
    公司产品种类丰富，各类新品研发进展顺利
    公司现已在高镍、超高镍、中镍高电压、磷酸（锰）铁锂、钠电正极等领域形成了完整的产品布局。1）磷酸（锰）铁锂材料主要面向国内客户，已导入一流动力、储能电池客户并实现批量销售；2）Ni92、Ni95、Ni98等超高镍多元材料处于行业先进水平，导入国内外多家大圆柱及大软包电池项目；3）钠电层状氧化物已实现稳定出货超百吨，销售持续增长；4）固态电池方面，公司已与赣锋锂电、卫蓝新能源、清陶辉能等固态电池客户建立了紧密战略合作关系。
    加快海外高端产能布局，强化供应链协同布局
    公司海外布局进展顺利，欧洲项目总体规划50万吨，其中多元材料20万吨，磷酸（锰）铁锂30万吨。公司积极强化产业链协同布局，与中信国安、ALB、中伟股份、华友钴业、格林美等优质供应商通过签订采购长单、技术协作、投资参股等方式在镍、钴、锂等关键矿产资源领域展开深度合作。与下游国内外一线品牌车企及电池厂共同开展一体化合作，形成“原料-前驱体-正极-电池-车企”的产业链合作。
    投资建议：
    调整公司24/25/26归母净利润至14.70/21.25/23.62亿元（前值23.60/29.44/—亿元），对应P/E为14x/9x/8x，维持“买入”评级。
    风险提示：
    动力电池行业需求不及预期，新技术发展不及预期，行业竞争加剧。

长虹美菱23年报点评：历史新阶段有望开启

长虹美菱(000521)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入50.8亿（+5%），归母2.4亿（+194%），扣非2.4亿（+870%）。
    23年：营收242亿（+20%），归母7.4亿（+203%），扣非7.5亿（+629%）。
    分红：拟每股派息0.3元，对应分红率42%（上年38%）。
    收入分析：H1看空调，H2看冰洗
    23年：Q1/Q2/Q3/Q4收入分别同增25%/26%/23%/5%，归母净利率分别为2.1%/3.6%/2.1%/4.6%，Q4收入虽有降速，但扣非净利率创3年新高，经营质量显著提升。
    空调：全年收入占比48%，收入同比+18%，23H1/H2分别同比+30%/+3%。根据产业在线数据，Q4公司内销/外销增速分别为-18%/+66%，我们分析空调内销β趋弱是影响公司Q4收入的核心。
    冰箱：全年收入占比38%，收入同比+19%，23H1/H2分别同比+19%/+18%，冰箱全年稳健，我们预计H2仍由出口驱动。
    洗衣机：全年收入占比6%，收入同比+76%，23H1/H2分别同比+42%/+114%，洗衣机环比提速，我们预计H2出口加速。
    盈利分析：外销冰洗、空调内外销贡献利润增量
    空调：23年内销/外销收入分别同比+16%/22%，净利率分别为2.9%/4.3%，皆同比提升+1pct，我们预计利润增量1亿+。
    冰箱：23年外销增速快于内销，毛利率+2pct，我们预计利润增量3亿+。
    洗衣机：毛利率同比-1.2pct，我们预计利润增量0.5亿左右。
    收入前瞻/现金流：同环比提升，余粮充足
    合同负债：合同负债高增，截至Q4末4.1亿，同环比各+13%/31%，展望后续余粮充足。
    现金流：23年经营现金流净额21亿，同比+42%，持续改善。
    投资建议：公司α核心在于“盈利+激励”
    我们的观点：
    我们认为公司α核心在于“盈利+激励”：当前内外销毛利率仅14/13%、扣非净利率仅3%，对标同业皆有翻倍空间，20年改善开启，22内销向好23外销接力，管理换届后经营效率进一步释放，
    盈利预测：预计24-26年收入分别为281/310/341/亿元，对应增速分别为15.8%/10.5%/9.9%，归母净利润分别为9/10/11.5亿元，增速分别为22%/12%/13%，对应PE分别为11/9/8X，股息率4%，维持“买入”。
    风险提示
    行业景气度波动，竞争加剧，原材料价格大幅波动，汇率大幅波动。

六氟磷酸锂盈利触底，多元化布局逐步完善

多氟多(002407)
    主要观点：
    事件描述
    3月28日晚间，多氟多发布2023年年度报告。2023年公司实现营业总收入119.37亿元，同比-3.41%；实现归母净利润5.10亿元，同比-73.83%；实现扣非归母净利润4.71亿元，同比-74.15%。2023年Q4公司实现营业总收入31.51亿元，同比+2.90%；实现归母净利润0.47亿元，同比-78.39%；实现扣非归母净利润0.63亿元，同比-71.30%。
    主营产品价格下滑拖累业绩，公司全年业绩同比大幅缩减
    2023年公司实现营业总收入119.37亿元，同比-3.41%；实现归母净利润5.10亿元，同比-73.83%，业绩同比大幅下滑。主要原因是2023年新能源汽车产业链供需关系格局发生变化，中上游材料竞争加剧，叠加碳酸锂等原材料价格大幅波动，导致产品整体毛利率下降，盈利能力降低。我们认为，短期来看，六氟磷酸锂行业的整体盈利能力主要取决于原材料碳酸锂的价格走势；中长期来看，六氟磷酸锂行业的盈利能力将逐步分化，龙头公司凭借规模化优势、自身工艺和成本的优化有望逐步提升市占率和盈利能力，未来行业集中度或进一步提升。
    新能源材料产能+品类双提升，保障公司长期盈利能力
    公司锂电新材料体系目前包含三种主要产品：六氟磷酸锂、双氟磺酰亚胺锂和六氟磷酸钠。六氟磷酸锂方面，公司自主研发和改进相关工艺，通过工业级碳酸锂、无水氟化氢、三氯化磷法制备高纯晶体六氟磷酸锂，使得该产品在纯度、品质、稳定性和成本等关键指标均达到行业领先水平。截止至2023年12月31日，公司已经具备6.5万吨高纯晶体六氟磷酸锂的生产能力，客户涵盖国内主流电解液厂商，并出口韩国、日本、欧洲等地区，产销量位居全球前列。双氟磺酰亚胺锂方面，公司现已成功开发新一代技术路线，该产品的生产成本开始大幅下降，未来有望迎来新的发展空间。公司目前已具备千吨级产能，新建1万吨双氟磺酰亚胺锂项目预计将于2024年建成投产。六氟磷酸钠方面，公司已经成功实现产业化量产，目前具备千吨级产能且随时能实现与六氟磷酸锂产能的快速切换。同时，公司提供钠离子电池电解液相关研发服务，客户已经涵盖所有主流钠离子电池和电解液厂商。未来随着钠离子电池技术的发展和进步，六氟磷酸钠将会得到更广泛的应用。
    电子信息材料产能加速释放，打造公司业绩新增长极
    公司近年来加大对电子信息材料的投入，目前已经形成了以电子级氢氟酸为核心，电子级硅烷为辅助，纳米硅粉、硅碳复合材料、高纯氟气、电子级硝酸、电子级硫为补充的完善的产品体系。电子级氢氟酸方面，公司是国内首批突破UPSSS级（G5级别）氢氟酸生产技术并具备相关生产线的企业，也是全球少数具备高品质半导体级氢氟酸的企业之一。目前公司已经和众多国内外知名半导体企业建立了长期、稳定的合作关系，且通过了台积电（TSMC）认证，实现了稳定供货，未来市场空间广阔。公司现具备年产6万吨电子级氢氟酸的产能，其中半导体级2万吨；年产3万吨超净高纯电子级氢氟酸（Grade5级别)二期项目已全面开工，未来将陆续投产。电子级硅烷方面，公司自主研究开发出四氟化硅还原法，经过多级精馏提纯后得到高纯电子级硅烷（6N级），广泛应用于半导体芯片、TFT液晶显示器、光伏行业、高端制造业等战略新兴产业领域，是化学气相沉积法（CVD）制备纳米级硅粉的原料，现具备年产4000吨产能。此外，公司还掌握了纳米硅粉、硅碳复合材料、高纯氟气、电子级硝酸、电子级硫酸等一系列电子化学品生产工艺，部分产品已经实现批量销售，生产和工艺均在国内同行业中处于领先水平，未来发展空间广阔。
    投资建议
    随着公司各类电解质锂盐和电子化学品的快速放量，公司长期业绩有保障。短期来看，考虑到六氟磷酸锂价格从高位回落触底，盈利能力处于低位，我们调整公司业绩，并下调公司评级，预计公司2024年-2026年分别实现归母净利润4.66、6.19、8.43亿元（原2024-2025年预测值为12.07、16.79亿元），对应PE分别为36、27、20倍。给予公司“增持”评级.。
    风险提示
    （1）原材料价格上涨带来成本的升高；
    （2）客户验证进度不及预期；
    （3）产能释放进度不及预期；
    （4）下游需求不及预期。

海缆量利齐升，业绩持续提振

东方电缆(603606)
    主要观点：
    2023年公司业绩符合预期，盈利结构改善
    2024年3月20日公司发布年报显示，2023年实现总营收73.10亿元，同比增长4.3%；归母净利润10.00亿元，同比增长18.78%；扣非净利润9.68亿元，同比增长15.50%；毛利率25.21%，同比增加2.83pct；净利率13.68%，同比增长1.66pct；2023年公司经营活动现金流净额11.9亿元，同比增长83.93%，经营活动现金流持续改善，有利于公司良好运行。公司2023年业绩高增，拟向全体股东每10股派4.5元（含税）。
    “两海”业务持续发力，产品优势持续体现
    公司海洋业务比重提升至47.59%，海缆业务毛利率提升5.87pct至49.14%；海外主营业务营收1.26亿元，同比增长130.56%，毛利率为37.49%，同比增长2.13pct。
    2024海风景气度高企，有望迎来业绩高增
    当前公司在手订单78.60亿元，较Q3末增长7.6亿元，其中海缆系统31.60亿元，陆缆系统37.50亿元，海洋工程9.50亿元。2024年开年以来海上风电节奏已加速，2024年有望成为海上风电装机大年，海缆环节有望率先迎来业绩兑现，预计公司将实现业绩高增。
    投资建议
    前预测值2024-2025年公司营收分别为99.6/126.8亿元，归母净利润分别为16.2/21.2亿元，EPS分别为2.36/3.08元。公司2023年陆缆业务毛利较低，且由于海上风电实际装机节奏变化，导致公司海缆产品交付及营收确认节奏随之变化，公司经营业绩受到影响。我们预计公司2024-2026年公司营收分别为91.4/113.9/144.9亿元，有望实现归母净利润14.1/19.0/25.5亿元，EPS分别为2.05/2.76/3.71元，按2024年3月29日收盘价计算，对应PE为23X/17X/13X倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    海上风电装机量不及预期；海上风电政策变化风险；原材料价格波动风险；行业竞争格局恶化。

业绩稳增长，多领域有望为公司带来发展机会

海格通信(002465)
    主要观点：
    事件描述
    3月29日，公司发布2023年年度报告，披露公司2023年实现营业收入64.49亿元，同比增长14.84%，归母净利润7.03亿元，同比增长5.21%。
    业绩稳健增长，未来或受益于数字经济、低空经济、商业航天等领域面对外部挑战，公司以高质量党建引领企业高质量发展，坚定走“科技+文化”发展之路，发挥多专业布局与前瞻性战略投入优势，“变被动为主动，化不可控为可控”，公司整体经营业绩保持稳健增长。
    公司目前四大核心产业覆盖“无线通信、北斗导航、航空航天、数智生态”，市场涵盖机构用户、行业、政企和国际，并前瞻布局AI技术军事化和卫星互联网领域，取得先发优势。在数字经济、低空经济、商业航天蓬勃发展趋势下，“北斗+5G”、卫星互联网、公专网/宽窄带融合通信、智能无人等多种网络与系统、专业与技术融合，未来产业将融合发展，公司具有用户覆盖广、专业跨度宽、产品线齐全的专业布局优势，可为数字化、智能化提速，全面赋能行业应用，公司将拥有更多发展机会。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.74亿元、11.94亿元、14.48亿元，同比增速为38.6%、22.6%、21.2%。对应PE分别为28.40倍、23.17倍、19.12倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期，北斗产业发展不及预期。

盈利能力快速提升，自动驾驶落地生花

万马科技(300698)
    主要观点：
    事件回顾：
    公司正式发布年报，2023年度实现营收5.21亿元，同比略有增长。其中，车联网业务实现营收1.78亿元，收入占比提升至34.16%、同比增速达到了48.14%。2023年度实现归母净利润0.64亿元，同比增长109.63%，扣非净利润0.63亿元，同比增长132.71%，公司盈利能力有较大提升，综合毛利率提高了约9个百分点、净流润率提高了约7个百分点，主要系车联网业务维持了高增长和高毛利率（66.51%），是利润的主要来源。展望2024年，公司传统业务维持一定收入体量，重点围绕智能驾驶领域，深耕车联网业务，同时，自动驾驶业务有望进入收获期。
    牵手英伟达，推出自动驾驶产品与服务
    子公司优咔科技基于自身软件能力以及多年主机厂据服务经验，与英伟达形成了深层次合作，共同研发了自动驾驶数据闭环平台工具链，依托英伟达DGX服务器以及私有化部署的存储单元，帮助主机厂客户构建自主可控的自动驾驶数据采集、数据处理、数据存储、数据标注、模型训练及仿真等关键组件和平台，提升大模型算法训练效率，加速自动驾驶的研发和落地。
    特斯拉FSD V12全球推送，AI+自动驾驶迎来加速
    我们认为，自动驾驶是AI应用最重要方向之一，特斯拉自动驾驶系统FSD V12版本基于端到端神经网络技术，对于云端算力的要求呈现指数级提升。特斯拉在2023年加速Dojo的大规模量产来降低云端超算中心搭建的成本，并且规划到2024Q4算力要达到100EFLOPS（相当于30万张A100）。自动驾驶已经进入大模型时代，数据和算力是驱动自动驾驶水平提升的核心能力。
    Dojo是基于特斯拉自研D1芯片的数据中心，主要用于训练FSD。量产前采用英伟达DGX A100，特斯拉针对FSD的视觉神经网络做了专门的架构设计且打造了包括底软、编译器在内的全栈软件配套，使得Dojo训练时间从一个月缩短到一周，较A100同成本下性能提升4倍、功耗降低1.3倍、体积节省5倍、占用网络训练速度提升4.4倍、自动标注速度提升3.2倍，同时成本仅是其1/6。由此可见，软件配套对于自动驾驶算法训练至关重要，公司自动驾驶数据闭环平台工具链正是帮助主机厂提升研发效率的利器。
    政策扶持力度不断加大，传统车企有望增加智驾投入
    国资委对新能源汽车央企扶持力度不断加大，针对一汽、东风、长安三家整车央企新能源汽车业务的专项考核方案有望加快出台，重大专项加分可抵扣新能源汽车战略投入期的经营性亏损。公司自动驾驶业务收入主要来自传统车企的研发投入，目前传统车企每年在自动驾驶方向的研发投入在几十亿不等，其中算力、存储及工具链相关的研发投入约占五分之一，则公司自动驾驶业务平均在每家车企的潜在收入规模预计在3-5亿元，这一数字将随着AI的突破以及自动驾驶级别的提升逐年增加。
    自动驾驶业务签约吉利，与一汽、东风形成战略合作
    子公司优咔科技与吉利集团子公司朗歌科技签署合作框架，双方围绕数据合规、数据管理以及智算中心三个维度展开合作，未来三年提供不少于6000P（第一阶段至少2000P）算力支持以及相关数据服务。此前，优咔科技已经与一汽旗下一汽富晟形成工作计划、落地方案及业务开展规划，并通过关联公司芯安微众与东风旗下东风卓联签订战略合作协议，公司自动驾驶业务有望在2024年迎来全面开花。
    车联网业务政策扶持叠加出海逻辑，仍有较大成长空间
    《贯彻实施(国家标准化发展纲要)行动计划(2024-2025年)》提出要充分发挥新一代信息技术快速迭代优势，聚焦车联网等融合基础设施重点领域，在智能网联汽车规模应用等关键领域集中攻关，公司有望充分受益。同时，公司设立境外子公司谋求车联网业务出海，海外对标Jasper和Cubic发展路径，其中，科思收购Jasper估值14亿美金、软银收购Cubic估值9亿欧元，公司车联网业务仍有较大上升空间。
    投资建议
    基于公司自动驾驶业务逐步落地，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测值1.23亿元和2.10亿元（前值为0.91亿元和1.37亿元），新增2026年归母净利润预测值3.39亿元，对应EPS分为0.92、1.56和2.53元，当前股价对应2024-2026年PE分别为
    35.92X/21.13X/13.08X，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）自动驾驶业务进展不及预期；2）车联网业务出海不及预期。

Q4产品价差短期回落，荆州基地投产贡献业绩

华鲁恒升(600426)
    主要观点：
    事件描述
    2024年3月29日晚，华鲁恒升发布2023年年度报告，报告期内公司实现营业收入272.60亿元，同比减少9.87%，归母净利润35.76亿元，同比减少43.14%。2023Q4实现营收79.14亿元，同比增长9.36%，环比增长13.27%，归母净利润6.49亿元，同比下降14.09%，环比下降46.72%。
    Q4主营产品量增价差缩减，公司产品毛利率环比下降
    受益于荆州基地项目投产，2023Q4公司主营产品产销量环比大增，新能源材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品生产量分别为
    0.99%/+25.90%/+27.03%/+96.99%；新能源材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品销售量分别为57.95/98.66/14.14/26.25万吨，环比分别为-9.16%/+29.07%/+5.68%/+76.53%，公司2023Q4营收79.14亿元，环比增长13.27%。但2023Q4原材料价格稳中有升，部分产品价格有所回落，产品毛利率短期承压。根据百川数据，2023Q4动力煤/纯苯/丙烯市场均价894.62/7474.52/6943.95元/吨，环比变化+5.88%/-1.56%/+4.72%，产品方面，尿素/DMF/醋酸/碳酸二甲酯价格分别为2411.66/5039.95/3225.77/3991.21元/吨，环比变化+0.31%/-7.01%/-11.70%/-7.89%，2023Q4公司毛利率17.77%，环比下降6.56pct。
    荆州基地投产贡献业绩，加码新材料打开成长空间
    公司煤气化平台后端多线布局，向价值链高端发展，成本控制水平高于行业平均水准。2023年11月，荆州子公司一期项目建成，投产，创下业内建设、开车、盈利最快新纪录，实现稳产增盈；德州本部全力推进新能源、新材料“两新”项目，高端溶剂、3×480t/h高效锅炉项目投产达产，尼龙66高端新材料项目如期推进。此外荆州基地绿色新能源项目投资50.54亿元，建设年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目，10万吨/年醋酐项目，蜜胺树脂单体材料项目，蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目。荆州基地作为公司资本开支的重要项目，新项目的投产将打开公司新的成长空间。
    投资建议
    华鲁恒升是国内化工行业的龙头企业之一，以煤气化平台为基础，构筑一体化运行模式，具有较强的成本控制优势，目前产品价格仍处于底部区间，叠加公司新产能项目投产，预计公司2024-2026年归母净利润分别为45.36、54.97、63.10亿元，同比增速为26.8%、21.2%、14.8%，2024-2025年业绩较前值分别变化-27.53%、-
    24.33%，对应PE分别为12、10、9倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期。

重庆啤酒23年报点评：主流价格助增长，南区产能望缓解

重庆啤酒(600132)
    主要观点：
    公司发布2023年年报：
    Q4：营收17.86亿（-3.8%），归母-0.07亿（同期0.81亿）。
    Q1-4：营收148.15亿（+5.5%），归母13.37亿（+5.8%）。
    此前已发快报，符合预期。
    同时公司23年分红13.55亿，分红率101%（去年100%）。
    收入端：升级放缓但国际&南区亮眼
    量价拆分：23A销量300万吨（+4.9%），吨价4818元（+0.5%），Q4量+4.8%/价-9.3%，均价下行因22Q4基数高&货折少。
    分价格：23A高档/主流/经济收入各89亿/53亿/3亿，同比+5.2%/+5.6%/+10.1%，其中销量同比+4%/+6%/+3.8%，主流价格带是量增主力（预计乐堡和重啤销量+高单位数），高端的疆外乌苏及1664仍处恢复期。
    分品牌：23A国际/本土品牌收入各53/82亿+8%/+4%，国际品牌表现更优。
    分区域：23A西北/中区/南区收入各+1%/+3%/+14%，南区表现亮眼，24Q2佛山工厂投产缓解产能不足问题。
    盈利端：成本上涨但控费得当
    成本上涨：23A毛利率49.1%/-1.3pct，因吨成本上涨+3.2%；Q4毛利率48.8%高基数下同比-6.8pct。
    费率下降：23A归母净利率同比+0.02pct至9.02%，销售费率+0.53pct但管理/研发费率-0.47/-0.61pct，控费得当。
    投资建议：24年结构升级持续，维持“买入”
    我们的观点：
    考虑24年大麦成本下降及佛山工厂Q2投产增加5kw摊销，预计总成本持平；主看公司结构升级，预计疆外乌苏销量持平，主流价格带仍是量增主力。24Q1吨价提升打消降级担忧。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营业收入158/166/176亿元，同比+6.4%/+5.3%/+5.8%；实现归母净利润15/16/18亿元，同比+11.0%/+10.0%/+7.5%；当前股价对应PE分别为21/19/18倍，假设24年分红率100%，股息率4.8%，估值处历史较低水平，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。

中炬高新23年报点评：激励提振，美味鲜3年倍增

中炬高新(600872)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩
    Q4：收入11.86亿（-14.37%），归母29.69亿（+393.72%），扣非0.61亿（-60.02%）。
    Q1-4：收入51.39亿（-3.78%），归母16.97亿（+386.53%），扣非5.24亿（-5.79%）。
    业绩表现接近前期预告中枢。
    公司拟每股派息0.4元，对应分红率18.08%（上年31.17%），据股东回报计划，预计24-26年分红率不低于30%。
    Q4拆分：主动调整
    产品：23Q4酱油/鸡精/食用油业务分别同比变动-17%/+18%/-18%，酱油Q4下滑主要是公司主动调整市场，鸡精全年同比双位数增长，品类景气较高。食用油销量较为疲软。
    区域：23Q4东部/南部/中西部/北部分别同比变动-15%/-6%/-6%/-43%，Q4公司主动调整市场。全年维度来看，中西部市场同比+7%，低渗透市场扩张更为强劲。
    23年扭亏主因诉讼和解
    23年扭亏主因公司与工业联合达成和解：22A/23H1公司分别计提的预计负债11.78亿/17.47亿进行冲回。
    23年毛利率/扣非归母净利率分别同比+1/-0.2pct：毛利率提升受益成本，扣非净利率相对平稳。其中销售费用率同比基本持平，主要波动为管理费用率同比+1.3pct，源于改革期间解除劳动关系补偿、咨询费增加。
    发布激励+美味鲜倍增计划
    股权激励：公司拟授予股份不超过1438.80万股（占当前股本比例为1.83%），共授予239人（其中董监高7人），授予价格为14.19元（2024/03/29收盘价为26.39元）。
    解锁目标：24/25/26年营业收入同比+12%/+18%/+48%，营业利润率不低于15%/16.5%/18%（23年12.31%），ROE不低于14%/15.5%/20%（23年13.59%）。
    同时发布美味鲜3年倍增目标：
    26年营收目标为100亿，营业利润目标为15亿，全国化布局，内生+外延共同成长。
    投资建议
    我们的观点：
    主动改革后，当前公司24年已轻装上阵，我们预计Q1收入即有望同比双位数增长，激励及美味鲜战略发布振奋人心，更巩固了公司的长期增长中枢。
    盈利预测：结合以上，我们预计2024-2026年公司实现营业总收入57.77/68.28/100.1亿元，同比+12.4%/+18.2%/+46.6%；实现归母净利润7.53/9.51/15.35亿元，同比-55.7%/+26.4%/+61.4%；当前股价对应PE分别为28/22/14倍，24年剔除地产后PE约为21x，公司具备加速成长机遇，拐点已至，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、新品放量不及预期，疫情反复带来动销压力，餐饮修复不及预期，食品安全事件。

业绩稳健增长，研发创新及市场拓展均取得一定进展

国科军工(688543)
    主要观点：
    事件描述
    3月28日，公司发布2023年年度报告，披露公司2023年实现营业收入10.40亿元，同比增长24.25%，归母净利润1.41亿元，同比增长27.34%。
    公司2023年研发创新及市场拓展领域均有所进展
    面对复杂多变的内外部环境，公司始终聚焦主营业务发展和核心技术研发，不断加强能力建设、保障产品顺利交付。
    研发创新方面，公司完成了多型产品的科研试验，攻克了多项技术难题，共有12项产品由科研转入批产，通过预研和竞标，成功中标或获单一来源或扩点等方式较上期末增加型研项目25项；期末正在进行预研项目近50项，多个项目取得阶段性成果；关键技术项目攻克了多项技术难题，新一代高能钝感推进剂、可浇注丁羟衬层等关键技术研究取得重大突破，成功应用于重点型号。
    市场拓展方面，在弹药装备领域，公司开展的2005/XF、2303/JK等主战型号产品研制，取得阶段性成果，已进入竞标阶段。在航空航天领域，高燃速动力模块产品和无人机助推器大批量交付；新增多型中大口径系列动力模块产品；新一代高能钝感推进剂配方试验成功；新拓展了4型导弹发动机点火控制与战斗部安保等智控产品。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.88亿元、2.45亿元、2.97亿元，同比增速为33.5%、30.2%、21.4%。对应PE分别为40.89倍、31.41倍、25.87倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    募投项目产能释放缓慢、下游需求不及预期。

海信家电23年报点评：预告上限阿尔法充足

海信家电(000921)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入207.0亿元（+21.1%），归母4.1亿元（+13%），扣非2.9亿元（+124.9%）。
    23年：收入856亿元（+15.5%），归母净利润28.4亿元（+97.7%），扣非23.6亿元（+160%）。
    分红：业绩贴近此前预告上限，并公告拟每10股派发现金红利10.13元，分红率49%。
    Q4收入端：家空冰洗外销为Q4核心引擎
    整体：预计Q4内销同比低双位数增长，外销增速超30%。
    央空：预计Q4中位数增长，Q3双位数增长，央空较Q3有所降速。家空：预计Q4增速约20%，略快于前三季度，预计内销/外销增速分别超15%+/25%+，外销较Q3提速且内外销α显著好于行业。冰洗：预计Q4增速超30%，内销增速约20%，外销同比高双位数增长，表现靓丽。冰洗业务Q3增速超20%，Q4低基数下，内外销皆较Q3进一步提速。
    三电：Q4增速略负，Q3微增。
    Q4盈利端：家空、冰洗为利润增长点
    央空：盈利能力稳定，预计贡献归母约0.2亿。
    家空：毛利率持续修复，预计贡献归母约2.5亿。
    冰洗：预计贡献归母1.3亿。
    三电：预计Q4略亏。
    23全年：外销增长强劲，业绩持续高增
    央空：23年整体空调业务增长12%，央空增速略低于家空。分内外销来看，央空外销增速超15%，内销增速约10%，净利率15%，预计归母利润增量约2亿+；
    家空：预计收入低双位数增长，其中内销增速超20%，外销超40%，外销增长强劲，利润端如期修复，预计利润贡献增量约6亿+。
    冰洗：收入同比+23%，预计内销超10%，外销超30%，预计利润增量7亿+；
    三电：预计三电收入持平，利润略亏1亿。
    投资建议：常态化激励巩固增长，高分红有望维持
    我们的观点：
    公司后续α抓手持续可见，23H1白电改善H2外销接力，长期看家空内销、冰洗外销及三电都存提效空间。
    盈利预测：预计24-26年收入分别为941/1016/1102亿元，对应增速分别为10%/8%/9%，归母净利润分别为33/38/43亿元，增速分别为16%/15%/14%，对应PE分别为13/11/10X，股息率4%，维持“买入”。
    风险提示
    行业景气度波动，竞争加剧，原材料价格大幅波动，汇率大幅波动。

铝产业链一体布局，深耕主业迈向全球

中国铝业(601600)
    主要观点：
    大型有色央企，铝产业一体化布局
    中国铝业是全球铝行业唯一拥有完整产业链的国际化大型铝业公司，业务包括三大核心主产业：铝土矿、氧化铝、电解铝；三个核心子产业：高纯铝、铝合金、精细氧化铝；三个配套产业：炭素、煤炭、电力。公司2023年收入/归母净利润分别为2250.71亿元和67.17亿元，同比分别-22.65%和+60.23%，收入下滑主要是公司减少了占比高但毛利相对较低的贸易业务，利润提升得益于电解铝成本优化以及公司降本增效、资产优化。2023年公司原铝、氧化铝收入分别为1253.12和535.26亿元，占收入比重分别为55.68%和23.78%；原铝和氧化铝板块贡献税前利润分别为112.43亿元和9.85亿元，我们认为伴随印尼、几内亚氧化铝项目积极推进，公司氧化铝板块的业绩仍具增长空间。
    行业供需错配，铝价仍具上行空间。
    原料端，国内铝土矿进口依赖度持续提升，2023年中国铝土矿产量为9300万吨，从几内亚进口铝土矿9931.5万吨，但海外政策和能源问题持续扰动原料供应，我们认为后续原料的稳定供应能力亦将成为铝企竞争力之一。供给端，电解铝目前中长期产能上限控制在4500万吨，新建产能均需置换原有产能指标，当前运行产能基本接近天花板，供给端增量有限。需求端，汽车和光伏行业用铝贡献需求增量：新能源汽车对于减重提升续航能力的要求更高，伴随新能源汽车的发展，轻质高强的汽车用铝型材或将持续替代；光伏装机量高增长带动光伏铝边框需求提升。
    重点项目持续释放，一体化优势凸显。
    铝土矿方面，公司国内铝土矿保有量第一，且持续拓展海外布局，几内亚博法矿资源量17.61亿吨，资源自给率高且禀赋优异，稳定可靠的铝土矿资源凸显公司一体化优势。中下游方面，未来两年公司铝产品持续投产：广西华昇二期200万吨氧化铝项目、青海分公司50万吨和内蒙古华云三期42万吨电解铝项目预期释放，重点项目有望带动分公司量利齐升。
    投资建议
    我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为80.43/96.69/111.78亿元，对应PE分别为15.79/13.13/11.36倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    铝价大幅波动；产能释放不及预期；下游需求不及预期等。

盈利能力持续提升，加速突破低碳能源产业

冰轮环境(000811)
    主要观点：
    公司发布2023年年报
    公司发布2023年年报，2023年全年实现营收74.96亿元，（+22.86%）；归母净利润6.55亿元，(+53.73%)；扣非后归母净利润为5.66亿元，(+50.49%)；基本每股收益0.88元，（+54.39%）；加权平均净资产收益率12.52%，（+3.37pct）。分红方面，公司向全体股东每10股派现金1.00元（含税），本次合计分红0.76亿元。
    公司利润率水平持续提升，海外市场持续发展
    公司盈利能力持续提升，2023年全年毛利率25.56%（+2.14pct），净利率8.87%（+2.45pct）。分行业来看，工业产品销售的营收占比从2022年的79.64%提升至87.08%，而其毛利率受LNG等工业行业制冷和压缩需求影响，产品具备强竞争力，较2022年提升3.94pct。分地区来看，公司较早布局海外市场，顿汉布什产品作为老牌欧美品牌，在离心机与螺杆机市场优势明显，近年来海外业务毛利率水平始终高于国内。2023年国内外综合毛利率水平均有提升，分别提升2.67pct和4.11pct。子公司在技术、装备与海外订单方面持续突破。同时，我们认为，公司未来海外市场营收和利润有望进一步提升，从而带动公司整体利润率提升。
    冷链行业景气度持续，加速研制低碳能源系统关键技术及装备
    工商业领域制冷景气度持续向好。在冷链领域：2021年发布的国家《“十四五”冷链物流发展规划》，计划建设约100个骨干冷链物流基地计划，截止2023年，已发布66个基地建设名单，未来两年仍有较多建设项目，且预制菜行业景气也将拉动冷链成长。在工业领域：大规模设备更新改造相关政策的逐渐细化，将有望提升下游石化、化工等行业需求。公司具备制冷和压缩行业内领先的技术实力，并在CCUS、氢能设备等领域有完善的布局，有望受益于未来行业的爆发。
    投资建议
    我们看好行业和公司长期发展，但考虑到去年四季度以来下游化工等行业的需求放缓，出于审慎原则，我们本次较大幅度下调公司的盈利预测：2024-2026年营业收入预测为79.2/88.1/98.5亿元（2024-2025年前值为101.0/120.4亿元），归母净利润调整为6.89/7.88/8.97亿元（2024-2025年前值为8.75/10.36亿元），以当前总股本7.64亿股计算的摊薄EPS为0.90/1.03/1.18元。当前股价对应的PE倍数为13/11/10倍，维持“买入”投资评级。后续建议重点关注国内大规模设备更新政策细则的逐渐落地对行业产生的积极影响。
    风险提示
    1）市场波动风险；2）原材料价格波动风险；3）汇率风险；4）应收账款回收风险；5）核心技术人员流失。

劲仔食品23年报点评：新品放量，成本改善

劲仔食品(003000)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩&24Q1预告：
    23Q4：收入5.72亿元（+26.5%），归母净利润0.76亿元（+122.6%），扣非归母净利润0.77亿元（+153.9%）。
    23年：收入20.65亿元（+41.3%），归母净利润2.10亿元（+68.2%），扣非归母净利润1.86亿元（+64.5%）。
    业绩达到前期预告上限。
    收入端：新品快速放量，渠道结构持续优化
    鹌鹑蛋与魔芋增速领先。公司23年鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品（以魔芋为主）分别实现营收12.91/4.52/2.17/0.72亿元，同比+25.9%/+147.6%/18.7%/88.2%。其中，新品“小蛋圆圆”爆汁鹌鹑蛋继22年突破1亿元后，销售收入快速突破3亿元，成为公司第二大单品，增长势能强劲，公司目标成为“十亿级”大单品。
    “大包装+散称”产品占比提高，渠道结构持续优化。截至，23末，公司“大包装+散称”产品占比超过50%。其中，预计大包装占比约30%，同比增长约40%；散称占比约20%，同比增长约197%。传统小包装产品在自然动销下，同比增长约16%。
    盈利端：原材料成本优化，推动盈利能力提升
    Q4成本改善明显。23全年毛利率28.17%，同比+2.54pct；23Q4毛利率创新高达32.61%。其中，23H2鱼制品/禽类制品/豆制品毛利率分别同比提升4.9/8.9/4.3pct，提升幅度明显，预计系原材料成本优化、市场费用春节投放错期叠加生产效率提高所致。鹌鹑蛋毛利率预计23Q4达15%-20%。
    全年费用率稳定，Q4因春节错期费用投放。23销售费用率/管理费用率分别同比+0.09/-0.44pct，基本稳定。其中，23Q4销售费用率/管理费用率分别同比-1.97/+1.75pct，销售费用率变动预计系春节费用投放扰动，管理费用率变动预计系年底奖金集中兑现所致。
    净利率受Q4成本改善拉动。23归母净利率10.15%，同比+1.62pct；23Q4归母净利率13.36%，环比+4.56pct，全年净利率受Q4成本改善拉动。
    投资建议：综合运营能力突出，维持“买入”
    我们的观点：
    展望24，公司鱼制品增长稳健，“十亿级”单品鹌鹑蛋与“一亿级”魔芋放量可期，“两亿级”豆制品持续研发新品，蓄势待发。叠加成本端同比改善，贡献盈利弹性。
    盈利预测：预计2024-2026年公司实现营业总收入26.53/33.25/40.89亿元，同比+28.5%/+25.3%/+23.0%；实现归母净利润2.91/3.66/4.85亿元，同比+39.1%/+25.7%/+32.4%；当前股价对应PE分别为22.28/17.73/13.40倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

全年业绩符合预期，持续巩固资源优势

云天化(600096)
    主要观点：
    事件描述
    3月26日，公司发布2023年年报。2023年全年营业收入690.6亿元，同比下降8.3%；归母净利润45.2亿元，同比下降24.9%；扣非净利润45.1亿元，同比下降23.54%。2023年四季度营业收入157.6亿元，同比下降16.4%；归母净利润81.8亿元，同比下降8.2%；扣非净利润93.0亿元，同比上升1.6%。
    主营产品销量大幅提升，产品价格有望回升
    2023年公司主营产品产销量同比高增。全年磷肥、尿素、复合肥销量分别为479.35万吨、248.97万吨、155.51万吨，同比分别增长4.05%、27.07%、52.82%。但主营产品市场价格下滑，导致毛利与净利同比下降。根据百川盈孚统计，公司主营产品中，尿素/磷酸一铵/磷酸二铵/黄磷/磷酸铁年均价分别为2445.29、3052.20、3612.49、25036.12、13835.26元/吨，同比分别下降8.7%、12.26%、3.1%、24.48%、42.21%。预计2024年随着磷矿品位下降，新增产能有限，磷矿石价格有望维持高位，支撑磷酸一铵，磷酸二铵等下游产品价格。
    政策助力磷化工产业链综合效益提升，磷矿资源优势凸显
    政策出台促进磷资源高效利用，收购磷矿筑牢资源基础。2023年12月，工业和信息化部等八部门印发了《推进磷资源高效高值利用实施方案》，提出要进一步优化磷化工产业结构，加速落后产能出清。提出形成3家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业，建设3个左右特色突出的先进制造业集群。2024年2月19日，云天化子公司聚磷新材以8亿元报价竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权。该磷矿资源储量大，矿石品质优，资源分布集中。公司现有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，擦洗选矿生产能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨/年。竞得该探矿权有利于进一步提升磷矿资源保障能力，充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势。
    围绕磷氟资源，产业转型逐步推进
    公司基于自身磷矿资源优势和技术研发等优势，持续推进磷矿及氟资源的开发利用。磷资源方面，公司10万吨/年磷酸铁装置已完成多轮技改优化，目前可满足客户差异化和新标准需求，公司持续加大市场开拓力度，逐步打开市场空间。氟资源方面，公司磷肥副产氟硅酸较萤石法有较大成本优势。2023年公司子公司年产10000吨氟硅酸镁项目正常生产，氟化铵/氟化氢项目调试生产；参股公司新建无水氟化氢及六氟磷酸锂产能逐渐释放，年产3万吨氢氟酸生产装置完成扩产改造。同时，公司年产10万吨电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产，年产2000吨磷系阻燃剂PMPP装置、年产1500吨含氟硝基苯多功能装置完成工艺技改，磷酸二氢钾装置实现达标达产，将进一步巩固公司行业龙头地位。
    投资建议
    考虑到磷化工及化肥产品价格存在波动，预计公司2024年-2026年分别实现营业收入696.03、734.19、762.26亿元（2024、2025年前值分别为805.51、826.86亿元），实现归母净利润48.53、51.45、54.46亿元（2024、2025年前值分别为67.36、65.10亿元），对应PE分别为7、7、6倍。给予公司“增持”评级。
    风险提示
    （1）原材料价格上涨带来成本的升高；
    （2）宏观经济波动；
    （3）产能释放进度不及预期；
    （4）下游需求不及预期。

营业收入符合预期，会计电子凭证与医保业务成长可期

中科江南(301153)
    主要观点：
    事件概况
    中科江南于3月28日发布2023年年度报告。2023年公司实现营收12.08亿元，同比增长32.31%；实现归母净利润3.00亿元，同比增长15.92%；实现扣非归母净利润2.88亿元，同比增长19.49%。剔除股份支付影响后扣非归母净利润3.46亿元，同比增长43.27%。
    单Q4实现营收4.27亿元，同比增长18.36%；实现归母净利润1.12亿元，同比下降15.46%;实现扣非归母净利润1.11亿元，同比下降9.48%。
    传统业务稳健增长，行业电子化及预算单位云服务增速超100%
    分业务来看：1）支付电子化实现营收6.46亿元，同比增长4.98%；占公司总营收的比重为53.5%，同比下降13.9pct；该业务毛利率为64.8%，同比增加1.7pct。2）财政预算管理一体化实现营收2.18亿元，同比增长84.17%；占公司总营收的比重为18.1%，同比增加5.1pct；该业务毛利率为45.87%，同比下降13.6pct。3）运维及增值服务实现营收2.02亿元，同比增长61.22%；占公司总营收的比重为16.7%，同比增加3pct；该业务毛利率为60.6%，同比增加10.1pct。4）行业电子化实现营收0.54亿元，同比增长126.19%；占公司总营收的比重为4.5%，同比增加1.9pct；该业务毛利率为60.6%，同比增加2.6pct。5）预算单位云服务实现营收0.54亿元，同比增长183.82%；占公司总营收的比重为4.5%，同比增加2.4pct；该业务毛利率为54.6%，同比下降11.2pct。
    剔除股份支付影响后扣非归母净利润增速达43%
    利润端，2023年实现归母净利润3.00亿元，同比增长15.92%；实现扣非归母净利润2.88亿元，同比增长19.49%。剔除股份支付影响后扣非归母净利润3.46亿元，同比增长43.27%。
    毛利率方面，2023年公司综合毛利率为56.4%，同比下降2.0pct。
    净利率方面，2023年公司净利率为25.18%，同比下降3.5pct。
    费用方面，1）销售费用为1.23亿元，同比增加38.8%；销售费用率为10.15%，同比增加0.47pct。2）管理费用为0.51亿元，同比增加33.82%；管理费用率为4.26%，与2022年基本持平。3）财务费用为-0.33亿元，同比下降95.1%；财务费用率为-2.76%，同比下降0.89pct。4）研发费用为2.21亿元，同比增加36.2%；研发费用率为18.3%，同比增加0.5pct。现金流方面，2023年公司经营活动产生的现金流量净额为1.29亿元，同比下降42.8%。
    会计电子凭证与医保业务加速推进，数据应用未来可期
    1）会计电子凭证方面，公司是电子凭证会计数据标准深化试点工作指定的分发平台和服务保障单位之一。2023年公司积极参与该深化试点工作落地，利用超募资金1.42亿元对“电子凭证综合服务平台”进行升级研发。截至2023年末，公司电子凭证综合服务应用平台已在全国14个省市推进建设，为646家会计主体提供服务保障。
    2）医保领域，一方面，公司完成了国家医保局电子票据应用区块链平台及电子票据共享项目上线及验收，并启动面向全国各省级医保部门推广实施区块链中心和电子票据共享应用。2023年完成了总节点和28个分节点建设，近3000家医疗机构上线，采集超过1600万笔票据。另一方面，公司积极推进电子结算凭证采集工作，研发的电子结算凭证服务控件在湖北、陕西、河南、湖南等8个省的部分试点医疗机构实施部署。此外，公司在广州数交所上架了十余款数据能力和数据产品，不断探索数据要素流通应用方式方法。其中，“清易保（医保理赔）”数据产品获得广东省政务服务和数据管理局颁发的《广东省数据资产登记凭证》，公司享有50%数据加工使用权。该数据产品用于国家金融监督管理总局监管下的内资保险机构为获得授权的个人办理商业健康医疗保险的商保快赔、智能理赔调查及理赔主动报案等应用场景，实现医保数据与商业健康保险数据融合应用。我们认为，随着医保数据要素打通，公司现有业务与商保契合点众多，有望成为公司新的业务增长极。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年分别实现收入15.1/19.5/25.0亿元，同比增长25%/29%/28%；实现归母净利润3.7/4.9/6.3亿元，同比增长25%/30%/30%，维持“买入”评级。
    营业收入1208151319522502
    毛利率（%）56.4%56.6%56.9%57.2%R O E（%）16.6%17.1%18.2%19.1%P/E50.8232.1324.7119.06P/B8.435.514.503.64
    资料来源：W in d，华安证券研究所
    风险提示
    1）研发突破不及预期；2）政策支持不及预期；3）产品交付不及预期。

石头科技23年报点评：内外均高增，分红大幅提升

石头科技(688169)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：营收29.7亿（+33%），归母6.9亿（+110%），扣非5.7亿（+69%）
    23年：营收86.5亿（+31%），归母20.5亿（+73%），扣非18.3亿（+52%）。
    此前已发快报，公司拟每股派息4.7元，加上H1分红0.9元，23年合计分红率41%，较上年大幅提升26pct。
    收入：我们预计Q4内/外销占比约35%/65%，增速约+30%/35%？内销：我们预计Q4/23年同比增速均达+30%。内销性价比为王，P系列贡献持续提升，我们预计P系列在Q4/全年收入占比分别约75%/50%。
    外销：我们预计Q4/23年同比分别为+35%/+30%，其中Q4欧洲/美国/亚太占比约为40%/35%/25%，增速分别约为40%/40%/20%。外销产品升级为王，价重于量，我们预计Q4全能型基站产品在欧/美/亚太收入占比约40-50%。
    份额：23年公司扫地机器人国内线上市场零售额份额达到23.9%，同比+2.6pct。海外高端S8系列和性价比全基站Q Revo引领行业发展，美亚市占率第二。
    盈利：Q4维持较高盈利
    Q4毛利率56.7%，同比+5.9pct；归母净利率23.3%，同比+8.6pct，环比-3.5pct。大促季仍维持较高水平，各区盈利稳定，我们预计欧洲亚太净利率约25%，中美净利率约10%。
    盈利改善主要原因有：1）高毛利的新品和海外占比提升带来结构改善；2）Q4各区销售费率摊薄形成规模效应；3）理财收益等非经增厚利润。
    投资建议：
    我们的观点：
    24年公司已于国内推出P10S系性价比新品，在海外推出4款中高端扫地机新品。24Q1存低基数效应增速可期，后续关注海外推动多元化精细化运营，公司在欧洲多国设立亚马逊新站点，在北美进入Target线下渠道，渠道精耕有助于进一步拓展全球份额。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营收107/128/148亿元，同比+24%/+19%/+16%；实现归母净利润24.7/29.4/34.3亿元，同比+20%/+19%/+16%；当前股价对应PE为18/15/13X，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度波动，行业竞争加剧，新品不及预期。

战略融合昆药，实现营收端和利润端双增长

华润三九(000999)
    主要观点：
    事件：
    公司发布年度报告，2023年公司实现营收247.39亿元，同比+36.83%；实现归母净利润28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润27.11亿元，同比+22.18%。
    分析点评
    战略融合昆药，实现营收端和利润端双增长
    2023年，公司依托清晰的商业模式和业务发展逻辑，坚持“品牌+创新”双轮驱动，战略性融合昆药业务，实现营业收入247.39亿元，同比+36.83%；实现归母净利润28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润27.11亿元，同比+22.18%。剔除昆药并表影响，公司营业收入稳健，符合预期。
    四季度营收稳健增长。单季度来看，公司2023Q4实现营收63.5亿，同比+2.72%；实现归母净利润4.5亿，同比-9.29%，扣非归母净利润4.1亿元，同比-6.57%。
    公司整体毛利率为53.24%，同比-0.78个百分点。期间费用率34.22%，同比+0.25个百分点，费用率提升主要系并购昆药集团所致。其中销售费用率28.16%，同比+0.08个百分点；管理费用率6.16%，同比+0.30个百分点；研发费用率2.89%，同比-0.40个百分点；财务费用率-0.10%，同比-0.13个百分点。经营性现金流净额为41.9亿元，同比+39.43%。
    坚持战略引领，凝聚增长势能，勇攀发展新高峰
    CHC健康消费品业务：公司CHC健康消费品业务持续丰富品牌矩阵，多措并举推动大单品建设，升级“三九商道”体系强化渠道及终端管理能力，巩固自我诊疗领域的行业地位，2023年实现营业收入117.07亿元，同比增长2.83%。其中，品牌OTC业务增长较好，康慢业务消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药品种规模调整略有下滑。
    处方药业务：处方药业务因中药配方颗粒业务受国标切换及15省启动联盟集采影响，实现营业收入52.20亿元，同比下降12.64%，表现大幅低于预期。后期公司将以“推学术、强招标、创模式”为关键举措，持续强化医学引领，从循证医学角度积极开展研究，不断提升产品学术价值和产品竞争力，积极应对配方颗粒业务多地区集中带量采购工作，实现全品种入围；同时加速国标省标工艺优化工作，通过新技术实现降本增效。
    昆药业务：2023年公司与子公司昆药集团围绕“四个重塑”的融合工作稳步推进，确立了将其打造成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康/慢病管理领域领导者”的战略目标。昆药集团重点聚焦慢病管理和老龄健康领域，2023年实现营收77.03亿元，因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降6.99%。昆药集团产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现归母净利润4.47亿元，同比增长16.05%；实现扣非归母净利润3.35亿元，同比增长33.45%。
    研发引领，创新驱动，赋能企业核心竞争力打造
    2023年，公司研发投入8.89亿元，在研项目共计112项，主要围绕抗肿瘤、骨科、皮肤、呼吸、抗感染等治疗领域；获得发明专利授权71项，实用新型专利64项。公司获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊、注射用阿莫西林克拉维酸钾（II）等5个《药品注册证书》，进一步丰富消化、心脑血管、呼吸及抗感染产品，其中盐酸乌拉地尔注射液中选第九批国家药品集中采购。此外，注射用头孢呋辛钠通过国家仿制药质量和疗效一致性评价。昆药集团双氢青蒿素磷酸哌喹片40mg/320mg获得WHO的PQ认证，列入世界卫生组织及公立机构抗疟药采购范围。公司以“参附注射液”“红花注射液”“参麦注射液”“新泰林”“999理洫王牌血塞通三七软胶囊”“青蒿系列产品”为研究对象的科研项目先后荣获国家科学技术进步奖二等奖。
    投资建议
    考虑到昆药并表，且根据公司最新披露的23年年度报告数据，我们调整了此前盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为
    279.20/313.66/349.97亿元（24-25年原预测值为300.33/336.61亿元），分别同比增长12.9%/12.3%/11.6%，归母净利润分别为
    33.02/38.00/43.74亿元（24-25年原预测值为31.28/36.01亿元），分别同比增长15.8%/15.1%/15.1%，对应估值为16X/13X/12X。维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场及政策风险；研发创新风险；并购整合风险。

2023年度业绩符合预期，2024Q1盈利预计承压

比亚迪(002594)
    主要观点：
    2023年业绩符合预期，四季度盈利环比下滑
    2023年公司实现营业收入6023.15亿元，同比+42.04%，归母净利润300.4亿元，同比+80.7%；扣非归母净利润284.62亿元，同比+82.01%。业绩符合预期。四季度来看，实现营业收入1800.4亿元，同比+15%，环比+11%；归母净利润86.7亿元，同比+18.6%，环比-16.7%；扣非归母净利润91.1亿元，同比+25.3%，环比-5.6%。四季度公司以价换量，盈利能力环比下滑。
    规模效应与电池成本下降，提升公司整体毛利与净利水平
    受益于规模效应与电池成本下降，去年公司整体毛利率为20.2%，同比+3.2PCT，汽车业务毛利率23%，同比+2.6PCT，手机业务毛利率8.8%，同比+2.8PCT。公司期间费用为767.7亿元，期间费用率为12.8%，同比+2.8PCT。其中，研发费用395.7亿元，研发费率6.6%，同比+2.2PCT；销售费用252.1亿元，销售费率4.2%，提升0.6PCT；管理费用134.6亿元，管理费率8.8%，同比提升2PCT。同样，受益于规模降本与电池成本下降，去年公司净利率为5%，同比+1PCT。
    受益成本影响，全年单车盈利能力提升，但Q4单车净利环比下滑剔除比亚迪电子业务，经测算2023年汽车ASP达15.6万，下滑1.3万；单车成本11.9万，下滑1.5万；单车毛利3.7万，提升0.2万；受益于成本端影响，单车净利0.82万，提升700元。四季度来看，公司单车收入16.4万，环比下滑4000元；单车成本12.5万，环比下滑2000元，单车净利为0.92万，环比下滑1300元。
    2024Q1成本摊销未能完全释放，预计单车净利大幅下滑
    受库存积压与春节假期影响，2024年2月公司累计销量32.4万，同比下滑6%。但进入3月公司普遍推出荣耀版车型，各车型指导价格降幅基本位于10%-20%区间，平均价格下降13%，预计带动一季度实现销量约60万。但成本摊销未能完全释放，预计单车净利大幅下滑，一季度公司业绩承压。
    高端车型+出口增长将带动公司盈利能力提升
    高端产品方面，腾势D9、方程豹豹5、仰望U9高端车型均取得亮眼成绩，公司高端品牌形象已经建立，产品销量与单车价值均有望提升。此外，海外市场空间广阔，公司已经在泰国、匈牙利、巴西等地新建产能，支撑公司出海战略。在出口产品价格更高的情形下，公司出口业务预计实现量增价涨。
    投资建议
    考虑到公司荣耀版车型指导价下调，导致单车盈利能力下降，预计2024-2026年公司归母净利润下降至358.75/387.18/492.47亿元（2024-2025年原预测值为391.8/522.0亿元），考虑到公司市场份额的扩大，同时高端豪华车型陆续上市，以及出口放量将有力稳定公司盈利水平，维持“买入”评级。
    风险提示
    1.海外出口不及预期。出口目的国家关税政策、国际政治关系、当地渠道建设以及配套充电设施、消费者对电动汽车的认可度均会影响公司出海进程，导致出口不及预期。

2023年业绩符合预期，持续关注基本面的边际向上

继峰股份(603997)
    主要观点：
    事件：公司发布2023年业绩快报，2023年实现营收215.71亿元、同比+20.1%，归母净利2.04亿元、扣非归母净利2.22亿元、同比均扭亏。
    整体归母净利位于此前预告中枢，符合预期。我们预计利润结构为：继峰本部贡献绝大部分利润（同比大幅提升），格拉默微利（同比扭亏），座椅业务亏损幅度符合预期。具体：
    继峰本部：受益头枕扶手以及新产品电动出风口的上量速度及盈利表现超预期，我们预计继峰本部2023年归母净利约3亿元、同比倍速增长。格拉默：欧洲、亚太区盈利依然稳健，北美区持续亏损，我们预计整体微利、同比扭亏（2022年北美区计提减值约5亿元），2023年受到的非经常影响有：1）产能调整：北美区上半年产能调整费用约3183万元，2）利息费用，3）汇兑损失等。
    座椅业务：2023年是公司座椅业务量产元年，我们预计实现收入超6亿元，考虑到2023年仍是座椅业务持续投入的关键期、我们认为整体亏损幅度符合预期。2024年公司乘用车座椅业务进入从1到N的阶段，多个项目密集量产在即，已累计公告的乘用车座椅在手订单共8个，今年新增新能源客户的多个量产项目，座椅业务上量及盈利改善有望超预期，接下来再突破合资、新造车势力、自主龙头定点值得期待。
    2024年是公司重要的成长时点，业绩拐点的确定性逐步明朗。2024年重点关注公司核心经营举措的落地，实现确定性与成长性边际向上，具体包括：1）海外整合：尤其是格拉默美洲区，通过多种方式提升经营管理能力；2）座椅业务：尝试进一步突破，包括获取核心客户定点、提升自制率等方式降本、积极推进全球化等；3）贷款置换等方式降低费用。
    投资建议：我们认为公司在格拉默整合、做强乘用车座椅总成大单品的路径上终将有所斩获，国产替代白马公司终会加冕。我们维持公司2023-2025年归母净利预测2.0亿、4.6亿、10.0亿元，对应PE75、33、15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、汇率波动风险、股权质押风险、资产进一步减值风险、整合不及预期、市场、客户开拓不及预期、乘用车座椅开拓不及预期等。

2023年报点评：盈利能力大幅提升，业绩如期兑现

均胜电子(600699)
    主要观点：
    事件：2024年3月27日晚，均胜电子（600699.SH）发布2023年度报告，2023年营业收入约557.28亿元，同比增长约11.92%；归母净利润约10.83亿元，同比增长约174.79%；扣非归母净利润约10.03亿元，同比增长约219.21%。
    其中第四季度实现营业收入约144.18亿元，同比增长约2.62%，环比增长约0.86%；归母净利润约3.04亿元，同比增长约15.68%，环比增长约0.42%；扣非归母净利润约3.32亿元，同比增长约443.78%。环比增长约20.82%。
    核心观点：
    收入规模稳健增长，盈利水平大幅提升：
    1）营收方面，2023年公司各项业务继续保持稳健增长。随着全球汽车主要市场的需求逐步恢复、供应链逐渐趋于稳定以及智能电动汽车的快速发展，行业经营环境有所改善。2023全年新获订单全生命周期累计金额超737亿元，保持去年同规模水平。公司稳步推进全球产能优化，积极扩大中国市场布局；依托全球化布局先发优势，赋能中国车企出海。新拓展策略的实施推动公司订单结构不断优化，其中新能源汽车相关的新订单金额占比超60%，国内新获订单金额占比已提升至约40%。
    2）盈利方面，连续多个季度环比稳步提升。公司2023年主营业务毛利率约为15.2%，同比增长3.16pct，其中23Q4毛利率为18.38%，同比增长6.55pct。公司营业成本变化趋势与营业收入总体一致，全球供应链趋于稳定使得大部分原材料价格逐渐平稳，同时在全球范围内公司持续推进多项成本改善措施，以进一步提升产品的成本竞争力，毛利改善取得明显成效。公司积极推进与全球主要客户在手订单价格补偿等事宜的商讨，并获得了全球多数头部整车厂的支持，在手订单的价格上获取了不同程度的上涨和补偿。此外2023年财务费用率约1.60%，同比增加0.64pct，公司目前已采取人民币贷款置换美元贷款、浮动利率贷款转固定利率贷款等措施以应对受汇率变动及利息费用影响带来的财务费用波动性。
    汽车安全区域业务持续改善，整体毛利率显著提升：
    1）营收：公司汽车安全业务营收恢复提速，2023汽车安全业务实现营业收入约385亿元，同比增长约12%，汽车安全产品创新需求下高附加值品类订单结构带动产品平均单价增加。
    2）盈利：2023年毛利率约12.77%，同比增加3.63pct，连续多个季度环比提升，全球四大业务区域均已实现盈利，其中亚洲区域盈利能力表现突出。单季度盈利能力环比持续优化，主要系随各项降本增效措施的有效推进。从经营主体来看，子公司安徽均胜汽车安全业务已扭亏为盈实现净利润2.7亿元，同比提升7.4亿元。
    3）订单：汽车安全业务新订单持续获取，2023年新获订单全生命周期累计金额约434亿元。
    4）产品：公司持续致力于产品创新，2023年公司与极越联合研发推出创新性“飞跃式气囊”方案，该产品目前已实现量产。子公司均胜安全参与主动式安全带的标准草案、参与《智能网联汽车主观评价规范》等诸多标准的制定，并研发面向未来自动驾驶的折叠式线控方向盘及顶棚式乘员气囊、适应智能电动汽车大屏的飞跃式气囊、智能方向盘等等，以保持核心技术在行业内保持领先地位
    汽车电子业务需求快速提升，2023年新订单获取强劲：
    1）营收：汽车电子业务保持持续增长。2023汽车电子业务实现营业收入约167.89亿元，同比增长11.18%。收入增长主要动力来自智能座舱域控制器及中国市场的强劲增长，智能网联业务进入快速增长期。
    2）盈利：汽车电子业务毛利率为20.65%，同比增长约2.11pct，得益于汽车电子业务产品组合不断优化以及物料成本、全球海运成本等的控制。从经营主体来看:子公司普瑞以及均联智行共贡献利润7.61亿元，同比增长约13.2%，高于细分营收增速。
    3）订单：2023全年新获订单全生命周期累计金额约303亿元，其中2023年4月公司获得近年来单笔金额最高订单，800V高压平台功率电子类全球性项目定点，预计全生命周期订单金额约130亿元。
    4）产品：公司持续布局智能驾驶及智能座舱板块，战略布局明确。智能驾驶方面：公司陆续发布基于高通与地平线芯片的智能驾驶域控产品，此外还积极探索面向中央集中式电子电气架构的中央计算单元解决方案，持续丰富公司智能驾驶域控产品矩阵，用软硬件深度融合的智驾解决方案支持实现L2到L4级别的多场景自动驾驶功能。智能座舱方面：公司持续推进多屏联动、多模态交互和AI主动交互的智能共情座舱研发，不断提升驾乘用户体验，同时面向下一代智能座舱及智能驾驶融合的趋势，融合驾乘人员安全检测、行泊辅助等功能。智能网联领域：公司还积极推进V2X产品在海外市场的应用，利用自身全球化研发及生产的优势，开发满足中国和海外标准的解决方案，助力该技术在中国和海外市场的双向落地。
    投资建议：
    我们看好公司全球化布局展现规模正效应，所处安全业务价格战冲击压力小，所服务客户全球化受单一客户波动性小。各项降本增效措施取得成效，主营业务盈利能力持续增强。我们预计，公司2024~2026年营收分别为612.21/681.79/762.09亿元；2024~2026年实现归母净利润分别为14.61/18.37/20.22亿元；2024~2026年对应PE为16.22/12.90/11.72x，维持公司“增持”评级。
    风险提示：
    1）宏观环境及行业风险；
    2）原材料价格及汇率波动风险；
    2）订单放量不及预期；
    3）规模整合不及预期。

海尔智家23年报点评：盈利稳健，未来3年分红提升

海尔智家(600690)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入627.7亿（+6.8%），归母34.5亿（+13.2%），扣非31亿（+13.2%）。
    23年：收入2614.3亿（+7.3%），归母净利润166亿（+12.8%），扣非158.2亿（+13.3%）。
    提升分红率：23年分红率45%（同比+9pct），同时发布未来三年股东回报计划，规划24-26年分红比例稳步提升且25/26年分红比例不低于50%。
    Q4收入分析：预计Q4内销好于外销
    内销：23年中国区实现收入1246.1亿元，同比+7.1%。
    卡萨帝Q4同比+5-10%，23年零售额+14%。
    我们预计Q4内销+8-9%，增速环比提升。分品类看，我们预计Q4公司空调/冰箱/洗衣机/厨热分业务的增速分别约为+5-10%/+5-10%/+3-8%/+双位数。
    海外：23外销收入1364.12亿，同比+7.6%，推进高端创牌，区域市场份额提升。
    23A：欧洲区域收入285亿，同比+24%，北美区域跑赢行业，实现收入797.5亿，同比+4.1%。南亚区域增长14%，东南亚区域增长12%，日本区域增长2.6%。
    我们预计Q4外销同比+5-8%，其中预计欧洲同比+20%；北美同比+5-10%，有望于24年修复。
    盈利分析：内销盈利显著提升
    内外销净利率：23年内销经营利润显著提升，我们预计主要为空调利润提升贡献。外销经营利润略降，其中，核心区域GEA推进高端化利润贡献稳健，部分区域短期受竞争加剧影响。
    毛利率：23年综合毛利率31.5%，同比+0.2pct，23年公司内外销毛利率36.4%/26.8%，各+0.5/-0.2pct，受益结构优化+大宗红利+数字化变革+供应链自制，归母净利率6.4%同比+0.35pct。
    降本增效：销售/管理费用率-0.2/-0.1pct，投放主要倾斜于外销渠道拓展。
    投资建议：
    我们的观点：
    盈利预测：目前公司估值处历史底部，24年期待卡萨帝及外销持续修复及分红回报提升。预计24-26年收入分别为2814/3001/3192亿元，对应增速分别为7.6%/6.6%/6.4%，归母净利润分别为188/213/240亿元，对应增速分别为13.3%/13.1%/13.1%，对应PE分别12/11/9X，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度波动，竞争加剧，原材料价格大幅波动，汇率大幅波动。

盐津铺子23年报&24Q1预告点评：推新顺利，深度绑定量贩抖音

盐津铺子(002847)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩&24Q1预告：
    23Q4：收入11.1亿（+20.2%），归母1.1亿（+32.6%），扣非1.0亿（+21.2%）。
    23年：收入41.15亿（+42.2%），归母5.06亿（+67.8%），扣非4.76亿（+72.8%）。
    24Q1预告：归母1.50-1.70亿（+34.5%~+52.4%），扣非1.30-1.50亿（+32.2%~+52.5%）。
    23业绩接近前期预告上限，24Q1业绩预告中枢符合我们前瞻预测。
    产品端：聚焦7大核心品类，推新顺利
    公司核心7大品类中辣卤/蛋类/果冻增速领先。23年公司辣卤/休闲烘焙/深海零食/薯类/蛋类/果干坚果/果冻分别实现营收14.82/6.27/6.19/3.60/3.19/2.67/2.17亿元，同比增长56.7%/12.8%/10.7%/30.0%/594.5%/37.2%/125.7%，辣卤/蛋类/果冻增速领先。其中，蛋类/果冻高增，主要系公司新品鹌鹑蛋/蒟蒻果冻市场反馈良好。公司在24春糖正式发布鹌鹑蛋新品牌“蛋皇”，发挥公司全产业链优势，定位高端、健康，与原有产品形成互补。
    辣卤制品中休闲魔芋制品表现突出。23年公司辣卤休闲魔芋/肉禽/休闲豆/其他产品分别实现营收4.76/3.40/3.23/3.43亿，同比增长85.0%/40.0%/36.1%/64.7%。其中辣卤休闲魔芋表现突出主要受“大魔王”魔芋素毛肚产品带动。
    渠道端：侧重发展新零售与电商渠道
    新零售与电商渠道贡献新增量。23年公司直营商超/经销/电商渠道分别实现营收3.34/29.52/8.28亿元，同比-10.0%/+40.4%/+98.0%，直营渠道同比下滑主要系公司将资源向新零售与电商渠道倾斜，叠加KA卖场数持续下降所致。
    深度参与量贩零食渠道。预计23年量贩零食渠道占比约20%，公司通过深度参与量贩零食渠道，未来渠道增量来自于：量贩渠道开店+已有门店SKU提升+复购率提升+深度合作提高爆款成功率。公司多品类优势可以完美契合量贩零食生态。
    积极拥抱抖音电商新风口。相较于传统电商，抖音渠道仍有较大发展，公司通过打造多层级的人才团队，持续提高抖音渠道运营能力，未来有望实现线上线下协同做强。
    盈利端：净利率持续提升
    净利率持续提升。23年公司销售费用率/管理费用率分别为12.5%/4.4%，同比变动-3.3/-0.1pcts；毛利率/归母净利率分别为33.5%/12.3%，同比变动-1.2/1.9pcts。23Q4归母净利率环比下滑3.62pcts，主要系春节销售费用投放前置，叠加高毛利直营商超渠道增速放缓所致。
    24Q1：预计业绩表现好于收入
    预计24Q1业绩表现略好于收入表现。按照业绩预告中值1.6亿计算，归母净利同增43%。在春节旺季良好动销下，预计收入增速24Q1在40%左右，业绩表现略好于收入表现。
    投资建议：综合运营能力突出，维持“买入”
    我们的观点：
    公司综合运营能力突出，围绕核心品类打通上下游产业链，从素毛肚到鹌鹑蛋逐渐形成可复制的成功路径。未来有望通过持续的扩充品类，保持高速发展。同时，公司深度绑定量贩抖音渠道，渠道改革红利持续释放，线上线下协同发展。
    盈利预测：预计2024-2026年公司实现营业总收入52.03/64.03/78.50亿元，同比+26.4%/+23.1%/+22.6%；实现归母净利润6.75/8.49/10.78亿元，同比+33.4%/+25.9%/+27.0%；当前股价对应PE分别为22.11/17.57/13.84倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。