重庆啤酒23年报点评：主流价格助增长，南区产能望缓解

重庆啤酒(600132)
    主要观点：
    公司发布2023年年报：
    Q4：营收17.86亿（-3.8%），归母-0.07亿（同期0.81亿）。
    Q1-4：营收148.15亿（+5.5%），归母13.37亿（+5.8%）。
    此前已发快报，符合预期。
    同时公司23年分红13.55亿，分红率101%（去年100%）。
    收入端：升级放缓但国际&南区亮眼
    量价拆分：23A销量300万吨（+4.9%），吨价4818元（+0.5%），Q4量+4.8%/价-9.3%，均价下行因22Q4基数高&货折少。
    分价格：23A高档/主流/经济收入各89亿/53亿/3亿，同比+5.2%/+5.6%/+10.1%，其中销量同比+4%/+6%/+3.8%，主流价格带是量增主力（预计乐堡和重啤销量+高单位数），高端的疆外乌苏及1664仍处恢复期。
    分品牌：23A国际/本土品牌收入各53/82亿+8%/+4%，国际品牌表现更优。
    分区域：23A西北/中区/南区收入各+1%/+3%/+14%，南区表现亮眼，24Q2佛山工厂投产缓解产能不足问题。
    盈利端：成本上涨但控费得当
    成本上涨：23A毛利率49.1%/-1.3pct，因吨成本上涨+3.2%；Q4毛利率48.8%高基数下同比-6.8pct。
    费率下降：23A归母净利率同比+0.02pct至9.02%，销售费率+0.53pct但管理/研发费率-0.47/-0.61pct，控费得当。
    投资建议：24年结构升级持续，维持“买入”
    我们的观点：
    考虑24年大麦成本下降及佛山工厂Q2投产增加5kw摊销，预计总成本持平；主看公司结构升级，预计疆外乌苏销量持平，主流价格带仍是量增主力。24Q1吨价提升打消降级担忧。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营业收入158/166/176亿元，同比+6.4%/+5.3%/+5.8%；实现归母净利润15/16/18亿元，同比+11.0%/+10.0%/+7.5%；当前股价对应PE分别为21/19/18倍，假设24年分红率100%，股息率4.8%，估值处历史较低水平，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。

中炬高新23年报点评：激励提振，美味鲜3年倍增

中炬高新(600872)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩
    Q4：收入11.86亿（-14.37%），归母29.69亿（+393.72%），扣非0.61亿（-60.02%）。
    Q1-4：收入51.39亿（-3.78%），归母16.97亿（+386.53%），扣非5.24亿（-5.79%）。
    业绩表现接近前期预告中枢。
    公司拟每股派息0.4元，对应分红率18.08%（上年31.17%），据股东回报计划，预计24-26年分红率不低于30%。
    Q4拆分：主动调整
    产品：23Q4酱油/鸡精/食用油业务分别同比变动-17%/+18%/-18%，酱油Q4下滑主要是公司主动调整市场，鸡精全年同比双位数增长，品类景气较高。食用油销量较为疲软。
    区域：23Q4东部/南部/中西部/北部分别同比变动-15%/-6%/-6%/-43%，Q4公司主动调整市场。全年维度来看，中西部市场同比+7%，低渗透市场扩张更为强劲。
    23年扭亏主因诉讼和解
    23年扭亏主因公司与工业联合达成和解：22A/23H1公司分别计提的预计负债11.78亿/17.47亿进行冲回。
    23年毛利率/扣非归母净利率分别同比+1/-0.2pct：毛利率提升受益成本，扣非净利率相对平稳。其中销售费用率同比基本持平，主要波动为管理费用率同比+1.3pct，源于改革期间解除劳动关系补偿、咨询费增加。
    发布激励+美味鲜倍增计划
    股权激励：公司拟授予股份不超过1438.80万股（占当前股本比例为1.83%），共授予239人（其中董监高7人），授予价格为14.19元（2024/03/29收盘价为26.39元）。
    解锁目标：24/25/26年营业收入同比+12%/+18%/+48%，营业利润率不低于15%/16.5%/18%（23年12.31%），ROE不低于14%/15.5%/20%（23年13.59%）。
    同时发布美味鲜3年倍增目标：
    26年营收目标为100亿，营业利润目标为15亿，全国化布局，内生+外延共同成长。
    投资建议
    我们的观点：
    主动改革后，当前公司24年已轻装上阵，我们预计Q1收入即有望同比双位数增长，激励及美味鲜战略发布振奋人心，更巩固了公司的长期增长中枢。
    盈利预测：结合以上，我们预计2024-2026年公司实现营业总收入57.77/68.28/100.1亿元，同比+12.4%/+18.2%/+46.6%；实现归母净利润7.53/9.51/15.35亿元，同比-55.7%/+26.4%/+61.4%；当前股价对应PE分别为28/22/14倍，24年剔除地产后PE约为21x，公司具备加速成长机遇，拐点已至，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、新品放量不及预期，疫情反复带来动销压力，餐饮修复不及预期，食品安全事件。

业绩稳健增长，研发创新及市场拓展均取得一定进展

国科军工(688543)
    主要观点：
    事件描述
    3月28日，公司发布2023年年度报告，披露公司2023年实现营业收入10.40亿元，同比增长24.25%，归母净利润1.41亿元，同比增长27.34%。
    公司2023年研发创新及市场拓展领域均有所进展
    面对复杂多变的内外部环境，公司始终聚焦主营业务发展和核心技术研发，不断加强能力建设、保障产品顺利交付。
    研发创新方面，公司完成了多型产品的科研试验，攻克了多项技术难题，共有12项产品由科研转入批产，通过预研和竞标，成功中标或获单一来源或扩点等方式较上期末增加型研项目25项；期末正在进行预研项目近50项，多个项目取得阶段性成果；关键技术项目攻克了多项技术难题，新一代高能钝感推进剂、可浇注丁羟衬层等关键技术研究取得重大突破，成功应用于重点型号。
    市场拓展方面，在弹药装备领域，公司开展的2005/XF、2303/JK等主战型号产品研制，取得阶段性成果，已进入竞标阶段。在航空航天领域，高燃速动力模块产品和无人机助推器大批量交付；新增多型中大口径系列动力模块产品；新一代高能钝感推进剂配方试验成功；新拓展了4型导弹发动机点火控制与战斗部安保等智控产品。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.88亿元、2.45亿元、2.97亿元，同比增速为33.5%、30.2%、21.4%。对应PE分别为40.89倍、31.41倍、25.87倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    募投项目产能释放缓慢、下游需求不及预期。

海信家电23年报点评：预告上限阿尔法充足

海信家电(000921)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入207.0亿元（+21.1%），归母4.1亿元（+13%），扣非2.9亿元（+124.9%）。
    23年：收入856亿元（+15.5%），归母净利润28.4亿元（+97.7%），扣非23.6亿元（+160%）。
    分红：业绩贴近此前预告上限，并公告拟每10股派发现金红利10.13元，分红率49%。
    Q4收入端：家空冰洗外销为Q4核心引擎
    整体：预计Q4内销同比低双位数增长，外销增速超30%。
    央空：预计Q4中位数增长，Q3双位数增长，央空较Q3有所降速。家空：预计Q4增速约20%，略快于前三季度，预计内销/外销增速分别超15%+/25%+，外销较Q3提速且内外销α显著好于行业。冰洗：预计Q4增速超30%，内销增速约20%，外销同比高双位数增长，表现靓丽。冰洗业务Q3增速超20%，Q4低基数下，内外销皆较Q3进一步提速。
    三电：Q4增速略负，Q3微增。
    Q4盈利端：家空、冰洗为利润增长点
    央空：盈利能力稳定，预计贡献归母约0.2亿。
    家空：毛利率持续修复，预计贡献归母约2.5亿。
    冰洗：预计贡献归母1.3亿。
    三电：预计Q4略亏。
    23全年：外销增长强劲，业绩持续高增
    央空：23年整体空调业务增长12%，央空增速略低于家空。分内外销来看，央空外销增速超15%，内销增速约10%，净利率15%，预计归母利润增量约2亿+；
    家空：预计收入低双位数增长，其中内销增速超20%，外销超40%，外销增长强劲，利润端如期修复，预计利润贡献增量约6亿+。
    冰洗：收入同比+23%，预计内销超10%，外销超30%，预计利润增量7亿+；
    三电：预计三电收入持平，利润略亏1亿。
    投资建议：常态化激励巩固增长，高分红有望维持
    我们的观点：
    公司后续α抓手持续可见，23H1白电改善H2外销接力，长期看家空内销、冰洗外销及三电都存提效空间。
    盈利预测：预计24-26年收入分别为941/1016/1102亿元，对应增速分别为10%/8%/9%，归母净利润分别为33/38/43亿元，增速分别为16%/15%/14%，对应PE分别为13/11/10X，股息率4%，维持“买入”。
    风险提示
    行业景气度波动，竞争加剧，原材料价格大幅波动，汇率大幅波动。

铝产业链一体布局，深耕主业迈向全球

中国铝业(601600)
    主要观点：
    大型有色央企，铝产业一体化布局
    中国铝业是全球铝行业唯一拥有完整产业链的国际化大型铝业公司，业务包括三大核心主产业：铝土矿、氧化铝、电解铝；三个核心子产业：高纯铝、铝合金、精细氧化铝；三个配套产业：炭素、煤炭、电力。公司2023年收入/归母净利润分别为2250.71亿元和67.17亿元，同比分别-22.65%和+60.23%，收入下滑主要是公司减少了占比高但毛利相对较低的贸易业务，利润提升得益于电解铝成本优化以及公司降本增效、资产优化。2023年公司原铝、氧化铝收入分别为1253.12和535.26亿元，占收入比重分别为55.68%和23.78%；原铝和氧化铝板块贡献税前利润分别为112.43亿元和9.85亿元，我们认为伴随印尼、几内亚氧化铝项目积极推进，公司氧化铝板块的业绩仍具增长空间。
    行业供需错配，铝价仍具上行空间。
    原料端，国内铝土矿进口依赖度持续提升，2023年中国铝土矿产量为9300万吨，从几内亚进口铝土矿9931.5万吨，但海外政策和能源问题持续扰动原料供应，我们认为后续原料的稳定供应能力亦将成为铝企竞争力之一。供给端，电解铝目前中长期产能上限控制在4500万吨，新建产能均需置换原有产能指标，当前运行产能基本接近天花板，供给端增量有限。需求端，汽车和光伏行业用铝贡献需求增量：新能源汽车对于减重提升续航能力的要求更高，伴随新能源汽车的发展，轻质高强的汽车用铝型材或将持续替代；光伏装机量高增长带动光伏铝边框需求提升。
    重点项目持续释放，一体化优势凸显。
    铝土矿方面，公司国内铝土矿保有量第一，且持续拓展海外布局，几内亚博法矿资源量17.61亿吨，资源自给率高且禀赋优异，稳定可靠的铝土矿资源凸显公司一体化优势。中下游方面，未来两年公司铝产品持续投产：广西华昇二期200万吨氧化铝项目、青海分公司50万吨和内蒙古华云三期42万吨电解铝项目预期释放，重点项目有望带动分公司量利齐升。
    投资建议
    我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为80.43/96.69/111.78亿元，对应PE分别为15.79/13.13/11.36倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    铝价大幅波动；产能释放不及预期；下游需求不及预期等。

盈利能力持续提升，加速突破低碳能源产业

冰轮环境(000811)
    主要观点：
    公司发布2023年年报
    公司发布2023年年报，2023年全年实现营收74.96亿元，（+22.86%）；归母净利润6.55亿元，(+53.73%)；扣非后归母净利润为5.66亿元，(+50.49%)；基本每股收益0.88元，（+54.39%）；加权平均净资产收益率12.52%，（+3.37pct）。分红方面，公司向全体股东每10股派现金1.00元（含税），本次合计分红0.76亿元。
    公司利润率水平持续提升，海外市场持续发展
    公司盈利能力持续提升，2023年全年毛利率25.56%（+2.14pct），净利率8.87%（+2.45pct）。分行业来看，工业产品销售的营收占比从2022年的79.64%提升至87.08%，而其毛利率受LNG等工业行业制冷和压缩需求影响，产品具备强竞争力，较2022年提升3.94pct。分地区来看，公司较早布局海外市场，顿汉布什产品作为老牌欧美品牌，在离心机与螺杆机市场优势明显，近年来海外业务毛利率水平始终高于国内。2023年国内外综合毛利率水平均有提升，分别提升2.67pct和4.11pct。子公司在技术、装备与海外订单方面持续突破。同时，我们认为，公司未来海外市场营收和利润有望进一步提升，从而带动公司整体利润率提升。
    冷链行业景气度持续，加速研制低碳能源系统关键技术及装备
    工商业领域制冷景气度持续向好。在冷链领域：2021年发布的国家《“十四五”冷链物流发展规划》，计划建设约100个骨干冷链物流基地计划，截止2023年，已发布66个基地建设名单，未来两年仍有较多建设项目，且预制菜行业景气也将拉动冷链成长。在工业领域：大规模设备更新改造相关政策的逐渐细化，将有望提升下游石化、化工等行业需求。公司具备制冷和压缩行业内领先的技术实力，并在CCUS、氢能设备等领域有完善的布局，有望受益于未来行业的爆发。
    投资建议
    我们看好行业和公司长期发展，但考虑到去年四季度以来下游化工等行业的需求放缓，出于审慎原则，我们本次较大幅度下调公司的盈利预测：2024-2026年营业收入预测为79.2/88.1/98.5亿元（2024-2025年前值为101.0/120.4亿元），归母净利润调整为6.89/7.88/8.97亿元（2024-2025年前值为8.75/10.36亿元），以当前总股本7.64亿股计算的摊薄EPS为0.90/1.03/1.18元。当前股价对应的PE倍数为13/11/10倍，维持“买入”投资评级。后续建议重点关注国内大规模设备更新政策细则的逐渐落地对行业产生的积极影响。
    风险提示
    1）市场波动风险；2）原材料价格波动风险；3）汇率风险；4）应收账款回收风险；5）核心技术人员流失。

劲仔食品23年报点评：新品放量，成本改善

劲仔食品(003000)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩&24Q1预告：
    23Q4：收入5.72亿元（+26.5%），归母净利润0.76亿元（+122.6%），扣非归母净利润0.77亿元（+153.9%）。
    23年：收入20.65亿元（+41.3%），归母净利润2.10亿元（+68.2%），扣非归母净利润1.86亿元（+64.5%）。
    业绩达到前期预告上限。
    收入端：新品快速放量，渠道结构持续优化
    鹌鹑蛋与魔芋增速领先。公司23年鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品（以魔芋为主）分别实现营收12.91/4.52/2.17/0.72亿元，同比+25.9%/+147.6%/18.7%/88.2%。其中，新品“小蛋圆圆”爆汁鹌鹑蛋继22年突破1亿元后，销售收入快速突破3亿元，成为公司第二大单品，增长势能强劲，公司目标成为“十亿级”大单品。
    “大包装+散称”产品占比提高，渠道结构持续优化。截至，23末，公司“大包装+散称”产品占比超过50%。其中，预计大包装占比约30%，同比增长约40%；散称占比约20%，同比增长约197%。传统小包装产品在自然动销下，同比增长约16%。
    盈利端：原材料成本优化，推动盈利能力提升
    Q4成本改善明显。23全年毛利率28.17%，同比+2.54pct；23Q4毛利率创新高达32.61%。其中，23H2鱼制品/禽类制品/豆制品毛利率分别同比提升4.9/8.9/4.3pct，提升幅度明显，预计系原材料成本优化、市场费用春节投放错期叠加生产效率提高所致。鹌鹑蛋毛利率预计23Q4达15%-20%。
    全年费用率稳定，Q4因春节错期费用投放。23销售费用率/管理费用率分别同比+0.09/-0.44pct，基本稳定。其中，23Q4销售费用率/管理费用率分别同比-1.97/+1.75pct，销售费用率变动预计系春节费用投放扰动，管理费用率变动预计系年底奖金集中兑现所致。
    净利率受Q4成本改善拉动。23归母净利率10.15%，同比+1.62pct；23Q4归母净利率13.36%，环比+4.56pct，全年净利率受Q4成本改善拉动。
    投资建议：综合运营能力突出，维持“买入”
    我们的观点：
    展望24，公司鱼制品增长稳健，“十亿级”单品鹌鹑蛋与“一亿级”魔芋放量可期，“两亿级”豆制品持续研发新品，蓄势待发。叠加成本端同比改善，贡献盈利弹性。
    盈利预测：预计2024-2026年公司实现营业总收入26.53/33.25/40.89亿元，同比+28.5%/+25.3%/+23.0%；实现归母净利润2.91/3.66/4.85亿元，同比+39.1%/+25.7%/+32.4%；当前股价对应PE分别为22.28/17.73/13.40倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

全年业绩符合预期，持续巩固资源优势

云天化(600096)
    主要观点：
    事件描述
    3月26日，公司发布2023年年报。2023年全年营业收入690.6亿元，同比下降8.3%；归母净利润45.2亿元，同比下降24.9%；扣非净利润45.1亿元，同比下降23.54%。2023年四季度营业收入157.6亿元，同比下降16.4%；归母净利润81.8亿元，同比下降8.2%；扣非净利润93.0亿元，同比上升1.6%。
    主营产品销量大幅提升，产品价格有望回升
    2023年公司主营产品产销量同比高增。全年磷肥、尿素、复合肥销量分别为479.35万吨、248.97万吨、155.51万吨，同比分别增长4.05%、27.07%、52.82%。但主营产品市场价格下滑，导致毛利与净利同比下降。根据百川盈孚统计，公司主营产品中，尿素/磷酸一铵/磷酸二铵/黄磷/磷酸铁年均价分别为2445.29、3052.20、3612.49、25036.12、13835.26元/吨，同比分别下降8.7%、12.26%、3.1%、24.48%、42.21%。预计2024年随着磷矿品位下降，新增产能有限，磷矿石价格有望维持高位，支撑磷酸一铵，磷酸二铵等下游产品价格。
    政策助力磷化工产业链综合效益提升，磷矿资源优势凸显
    政策出台促进磷资源高效利用，收购磷矿筑牢资源基础。2023年12月，工业和信息化部等八部门印发了《推进磷资源高效高值利用实施方案》，提出要进一步优化磷化工产业结构，加速落后产能出清。提出形成3家左右具有产业主导力、全球竞争力的一流磷化工企业，建设3个左右特色突出的先进制造业集群。2024年2月19日，云天化子公司聚磷新材以8亿元报价竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权。该磷矿资源储量大，矿石品质优，资源分布集中。公司现有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，擦洗选矿生产能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨/年。竞得该探矿权有利于进一步提升磷矿资源保障能力，充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势。
    围绕磷氟资源，产业转型逐步推进
    公司基于自身磷矿资源优势和技术研发等优势，持续推进磷矿及氟资源的开发利用。磷资源方面，公司10万吨/年磷酸铁装置已完成多轮技改优化，目前可满足客户差异化和新标准需求，公司持续加大市场开拓力度，逐步打开市场空间。氟资源方面，公司磷肥副产氟硅酸较萤石法有较大成本优势。2023年公司子公司年产10000吨氟硅酸镁项目正常生产，氟化铵/氟化氢项目调试生产；参股公司新建无水氟化氢及六氟磷酸锂产能逐渐释放，年产3万吨氢氟酸生产装置完成扩产改造。同时，公司年产10万吨电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产，年产2000吨磷系阻燃剂PMPP装置、年产1500吨含氟硝基苯多功能装置完成工艺技改，磷酸二氢钾装置实现达标达产，将进一步巩固公司行业龙头地位。
    投资建议
    考虑到磷化工及化肥产品价格存在波动，预计公司2024年-2026年分别实现营业收入696.03、734.19、762.26亿元（2024、2025年前值分别为805.51、826.86亿元），实现归母净利润48.53、51.45、54.46亿元（2024、2025年前值分别为67.36、65.10亿元），对应PE分别为7、7、6倍。给予公司“增持”评级。
    风险提示
    （1）原材料价格上涨带来成本的升高；
    （2）宏观经济波动；
    （3）产能释放进度不及预期；
    （4）下游需求不及预期。

营业收入符合预期，会计电子凭证与医保业务成长可期

中科江南(301153)
    主要观点：
    事件概况
    中科江南于3月28日发布2023年年度报告。2023年公司实现营收12.08亿元，同比增长32.31%；实现归母净利润3.00亿元，同比增长15.92%；实现扣非归母净利润2.88亿元，同比增长19.49%。剔除股份支付影响后扣非归母净利润3.46亿元，同比增长43.27%。
    单Q4实现营收4.27亿元，同比增长18.36%；实现归母净利润1.12亿元，同比下降15.46%;实现扣非归母净利润1.11亿元，同比下降9.48%。
    传统业务稳健增长，行业电子化及预算单位云服务增速超100%
    分业务来看：1）支付电子化实现营收6.46亿元，同比增长4.98%；占公司总营收的比重为53.5%，同比下降13.9pct；该业务毛利率为64.8%，同比增加1.7pct。2）财政预算管理一体化实现营收2.18亿元，同比增长84.17%；占公司总营收的比重为18.1%，同比增加5.1pct；该业务毛利率为45.87%，同比下降13.6pct。3）运维及增值服务实现营收2.02亿元，同比增长61.22%；占公司总营收的比重为16.7%，同比增加3pct；该业务毛利率为60.6%，同比增加10.1pct。4）行业电子化实现营收0.54亿元，同比增长126.19%；占公司总营收的比重为4.5%，同比增加1.9pct；该业务毛利率为60.6%，同比增加2.6pct。5）预算单位云服务实现营收0.54亿元，同比增长183.82%；占公司总营收的比重为4.5%，同比增加2.4pct；该业务毛利率为54.6%，同比下降11.2pct。
    剔除股份支付影响后扣非归母净利润增速达43%
    利润端，2023年实现归母净利润3.00亿元，同比增长15.92%；实现扣非归母净利润2.88亿元，同比增长19.49%。剔除股份支付影响后扣非归母净利润3.46亿元，同比增长43.27%。
    毛利率方面，2023年公司综合毛利率为56.4%，同比下降2.0pct。
    净利率方面，2023年公司净利率为25.18%，同比下降3.5pct。
    费用方面，1）销售费用为1.23亿元，同比增加38.8%；销售费用率为10.15%，同比增加0.47pct。2）管理费用为0.51亿元，同比增加33.82%；管理费用率为4.26%，与2022年基本持平。3）财务费用为-0.33亿元，同比下降95.1%；财务费用率为-2.76%，同比下降0.89pct。4）研发费用为2.21亿元，同比增加36.2%；研发费用率为18.3%，同比增加0.5pct。现金流方面，2023年公司经营活动产生的现金流量净额为1.29亿元，同比下降42.8%。
    会计电子凭证与医保业务加速推进，数据应用未来可期
    1）会计电子凭证方面，公司是电子凭证会计数据标准深化试点工作指定的分发平台和服务保障单位之一。2023年公司积极参与该深化试点工作落地，利用超募资金1.42亿元对“电子凭证综合服务平台”进行升级研发。截至2023年末，公司电子凭证综合服务应用平台已在全国14个省市推进建设，为646家会计主体提供服务保障。
    2）医保领域，一方面，公司完成了国家医保局电子票据应用区块链平台及电子票据共享项目上线及验收，并启动面向全国各省级医保部门推广实施区块链中心和电子票据共享应用。2023年完成了总节点和28个分节点建设，近3000家医疗机构上线，采集超过1600万笔票据。另一方面，公司积极推进电子结算凭证采集工作，研发的电子结算凭证服务控件在湖北、陕西、河南、湖南等8个省的部分试点医疗机构实施部署。此外，公司在广州数交所上架了十余款数据能力和数据产品，不断探索数据要素流通应用方式方法。其中，“清易保（医保理赔）”数据产品获得广东省政务服务和数据管理局颁发的《广东省数据资产登记凭证》，公司享有50%数据加工使用权。该数据产品用于国家金融监督管理总局监管下的内资保险机构为获得授权的个人办理商业健康医疗保险的商保快赔、智能理赔调查及理赔主动报案等应用场景，实现医保数据与商业健康保险数据融合应用。我们认为，随着医保数据要素打通，公司现有业务与商保契合点众多，有望成为公司新的业务增长极。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年分别实现收入15.1/19.5/25.0亿元，同比增长25%/29%/28%；实现归母净利润3.7/4.9/6.3亿元，同比增长25%/30%/30%，维持“买入”评级。
    营业收入1208151319522502
    毛利率（%）56.4%56.6%56.9%57.2%R O E（%）16.6%17.1%18.2%19.1%P/E50.8232.1324.7119.06P/B8.435.514.503.64
    资料来源：W in d，华安证券研究所
    风险提示
    1）研发突破不及预期；2）政策支持不及预期；3）产品交付不及预期。

石头科技23年报点评：内外均高增，分红大幅提升

石头科技(688169)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：营收29.7亿（+33%），归母6.9亿（+110%），扣非5.7亿（+69%）
    23年：营收86.5亿（+31%），归母20.5亿（+73%），扣非18.3亿（+52%）。
    此前已发快报，公司拟每股派息4.7元，加上H1分红0.9元，23年合计分红率41%，较上年大幅提升26pct。
    收入：我们预计Q4内/外销占比约35%/65%，增速约+30%/35%？内销：我们预计Q4/23年同比增速均达+30%。内销性价比为王，P系列贡献持续提升，我们预计P系列在Q4/全年收入占比分别约75%/50%。
    外销：我们预计Q4/23年同比分别为+35%/+30%，其中Q4欧洲/美国/亚太占比约为40%/35%/25%，增速分别约为40%/40%/20%。外销产品升级为王，价重于量，我们预计Q4全能型基站产品在欧/美/亚太收入占比约40-50%。
    份额：23年公司扫地机器人国内线上市场零售额份额达到23.9%，同比+2.6pct。海外高端S8系列和性价比全基站Q Revo引领行业发展，美亚市占率第二。
    盈利：Q4维持较高盈利
    Q4毛利率56.7%，同比+5.9pct；归母净利率23.3%，同比+8.6pct，环比-3.5pct。大促季仍维持较高水平，各区盈利稳定，我们预计欧洲亚太净利率约25%，中美净利率约10%。
    盈利改善主要原因有：1）高毛利的新品和海外占比提升带来结构改善；2）Q4各区销售费率摊薄形成规模效应；3）理财收益等非经增厚利润。
    投资建议：
    我们的观点：
    24年公司已于国内推出P10S系性价比新品，在海外推出4款中高端扫地机新品。24Q1存低基数效应增速可期，后续关注海外推动多元化精细化运营，公司在欧洲多国设立亚马逊新站点，在北美进入Target线下渠道，渠道精耕有助于进一步拓展全球份额。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营收107/128/148亿元，同比+24%/+19%/+16%；实现归母净利润24.7/29.4/34.3亿元，同比+20%/+19%/+16%；当前股价对应PE为18/15/13X，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度波动，行业竞争加剧，新品不及预期。

战略融合昆药，实现营收端和利润端双增长

华润三九(000999)
    主要观点：
    事件：
    公司发布年度报告，2023年公司实现营收247.39亿元，同比+36.83%；实现归母净利润28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润27.11亿元，同比+22.18%。
    分析点评
    战略融合昆药，实现营收端和利润端双增长
    2023年，公司依托清晰的商业模式和业务发展逻辑，坚持“品牌+创新”双轮驱动，战略性融合昆药业务，实现营业收入247.39亿元，同比+36.83%；实现归母净利润28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润27.11亿元，同比+22.18%。剔除昆药并表影响，公司营业收入稳健，符合预期。
    四季度营收稳健增长。单季度来看，公司2023Q4实现营收63.5亿，同比+2.72%；实现归母净利润4.5亿，同比-9.29%，扣非归母净利润4.1亿元，同比-6.57%。
    公司整体毛利率为53.24%，同比-0.78个百分点。期间费用率34.22%，同比+0.25个百分点，费用率提升主要系并购昆药集团所致。其中销售费用率28.16%，同比+0.08个百分点；管理费用率6.16%，同比+0.30个百分点；研发费用率2.89%，同比-0.40个百分点；财务费用率-0.10%，同比-0.13个百分点。经营性现金流净额为41.9亿元，同比+39.43%。
    坚持战略引领，凝聚增长势能，勇攀发展新高峰
    CHC健康消费品业务：公司CHC健康消费品业务持续丰富品牌矩阵，多措并举推动大单品建设，升级“三九商道”体系强化渠道及终端管理能力，巩固自我诊疗领域的行业地位，2023年实现营业收入117.07亿元，同比增长2.83%。其中，品牌OTC业务增长较好，康慢业务消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药品种规模调整略有下滑。
    处方药业务：处方药业务因中药配方颗粒业务受国标切换及15省启动联盟集采影响，实现营业收入52.20亿元，同比下降12.64%，表现大幅低于预期。后期公司将以“推学术、强招标、创模式”为关键举措，持续强化医学引领，从循证医学角度积极开展研究，不断提升产品学术价值和产品竞争力，积极应对配方颗粒业务多地区集中带量采购工作，实现全品种入围；同时加速国标省标工艺优化工作，通过新技术实现降本增效。
    昆药业务：2023年公司与子公司昆药集团围绕“四个重塑”的融合工作稳步推进，确立了将其打造成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康/慢病管理领域领导者”的战略目标。昆药集团重点聚焦慢病管理和老龄健康领域，2023年实现营收77.03亿元，因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降6.99%。昆药集团产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现归母净利润4.47亿元，同比增长16.05%；实现扣非归母净利润3.35亿元，同比增长33.45%。
    研发引领，创新驱动，赋能企业核心竞争力打造
    2023年，公司研发投入8.89亿元，在研项目共计112项，主要围绕抗肿瘤、骨科、皮肤、呼吸、抗感染等治疗领域；获得发明专利授权71项，实用新型专利64项。公司获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊、注射用阿莫西林克拉维酸钾（II）等5个《药品注册证书》，进一步丰富消化、心脑血管、呼吸及抗感染产品，其中盐酸乌拉地尔注射液中选第九批国家药品集中采购。此外，注射用头孢呋辛钠通过国家仿制药质量和疗效一致性评价。昆药集团双氢青蒿素磷酸哌喹片40mg/320mg获得WHO的PQ认证，列入世界卫生组织及公立机构抗疟药采购范围。公司以“参附注射液”“红花注射液”“参麦注射液”“新泰林”“999理洫王牌血塞通三七软胶囊”“青蒿系列产品”为研究对象的科研项目先后荣获国家科学技术进步奖二等奖。
    投资建议
    考虑到昆药并表，且根据公司最新披露的23年年度报告数据，我们调整了此前盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为
    279.20/313.66/349.97亿元（24-25年原预测值为300.33/336.61亿元），分别同比增长12.9%/12.3%/11.6%，归母净利润分别为
    33.02/38.00/43.74亿元（24-25年原预测值为31.28/36.01亿元），分别同比增长15.8%/15.1%/15.1%，对应估值为16X/13X/12X。维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场及政策风险；研发创新风险；并购整合风险。

2023年度业绩符合预期，2024Q1盈利预计承压

比亚迪(002594)
    主要观点：
    2023年业绩符合预期，四季度盈利环比下滑
    2023年公司实现营业收入6023.15亿元，同比+42.04%，归母净利润300.4亿元，同比+80.7%；扣非归母净利润284.62亿元，同比+82.01%。业绩符合预期。四季度来看，实现营业收入1800.4亿元，同比+15%，环比+11%；归母净利润86.7亿元，同比+18.6%，环比-16.7%；扣非归母净利润91.1亿元，同比+25.3%，环比-5.6%。四季度公司以价换量，盈利能力环比下滑。
    规模效应与电池成本下降，提升公司整体毛利与净利水平
    受益于规模效应与电池成本下降，去年公司整体毛利率为20.2%，同比+3.2PCT，汽车业务毛利率23%，同比+2.6PCT，手机业务毛利率8.8%，同比+2.8PCT。公司期间费用为767.7亿元，期间费用率为12.8%，同比+2.8PCT。其中，研发费用395.7亿元，研发费率6.6%，同比+2.2PCT；销售费用252.1亿元，销售费率4.2%，提升0.6PCT；管理费用134.6亿元，管理费率8.8%，同比提升2PCT。同样，受益于规模降本与电池成本下降，去年公司净利率为5%，同比+1PCT。
    受益成本影响，全年单车盈利能力提升，但Q4单车净利环比下滑剔除比亚迪电子业务，经测算2023年汽车ASP达15.6万，下滑1.3万；单车成本11.9万，下滑1.5万；单车毛利3.7万，提升0.2万；受益于成本端影响，单车净利0.82万，提升700元。四季度来看，公司单车收入16.4万，环比下滑4000元；单车成本12.5万，环比下滑2000元，单车净利为0.92万，环比下滑1300元。
    2024Q1成本摊销未能完全释放，预计单车净利大幅下滑
    受库存积压与春节假期影响，2024年2月公司累计销量32.4万，同比下滑6%。但进入3月公司普遍推出荣耀版车型，各车型指导价格降幅基本位于10%-20%区间，平均价格下降13%，预计带动一季度实现销量约60万。但成本摊销未能完全释放，预计单车净利大幅下滑，一季度公司业绩承压。
    高端车型+出口增长将带动公司盈利能力提升
    高端产品方面，腾势D9、方程豹豹5、仰望U9高端车型均取得亮眼成绩，公司高端品牌形象已经建立，产品销量与单车价值均有望提升。此外，海外市场空间广阔，公司已经在泰国、匈牙利、巴西等地新建产能，支撑公司出海战略。在出口产品价格更高的情形下，公司出口业务预计实现量增价涨。
    投资建议
    考虑到公司荣耀版车型指导价下调，导致单车盈利能力下降，预计2024-2026年公司归母净利润下降至358.75/387.18/492.47亿元（2024-2025年原预测值为391.8/522.0亿元），考虑到公司市场份额的扩大，同时高端豪华车型陆续上市，以及出口放量将有力稳定公司盈利水平，维持“买入”评级。
    风险提示
    1.海外出口不及预期。出口目的国家关税政策、国际政治关系、当地渠道建设以及配套充电设施、消费者对电动汽车的认可度均会影响公司出海进程，导致出口不及预期。

2023年业绩符合预期，持续关注基本面的边际向上

继峰股份(603997)
    主要观点：
    事件：公司发布2023年业绩快报，2023年实现营收215.71亿元、同比+20.1%，归母净利2.04亿元、扣非归母净利2.22亿元、同比均扭亏。
    整体归母净利位于此前预告中枢，符合预期。我们预计利润结构为：继峰本部贡献绝大部分利润（同比大幅提升），格拉默微利（同比扭亏），座椅业务亏损幅度符合预期。具体：
    继峰本部：受益头枕扶手以及新产品电动出风口的上量速度及盈利表现超预期，我们预计继峰本部2023年归母净利约3亿元、同比倍速增长。格拉默：欧洲、亚太区盈利依然稳健，北美区持续亏损，我们预计整体微利、同比扭亏（2022年北美区计提减值约5亿元），2023年受到的非经常影响有：1）产能调整：北美区上半年产能调整费用约3183万元，2）利息费用，3）汇兑损失等。
    座椅业务：2023年是公司座椅业务量产元年，我们预计实现收入超6亿元，考虑到2023年仍是座椅业务持续投入的关键期、我们认为整体亏损幅度符合预期。2024年公司乘用车座椅业务进入从1到N的阶段，多个项目密集量产在即，已累计公告的乘用车座椅在手订单共8个，今年新增新能源客户的多个量产项目，座椅业务上量及盈利改善有望超预期，接下来再突破合资、新造车势力、自主龙头定点值得期待。
    2024年是公司重要的成长时点，业绩拐点的确定性逐步明朗。2024年重点关注公司核心经营举措的落地，实现确定性与成长性边际向上，具体包括：1）海外整合：尤其是格拉默美洲区，通过多种方式提升经营管理能力；2）座椅业务：尝试进一步突破，包括获取核心客户定点、提升自制率等方式降本、积极推进全球化等；3）贷款置换等方式降低费用。
    投资建议：我们认为公司在格拉默整合、做强乘用车座椅总成大单品的路径上终将有所斩获，国产替代白马公司终会加冕。我们维持公司2023-2025年归母净利预测2.0亿、4.6亿、10.0亿元，对应PE75、33、15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、汇率波动风险、股权质押风险、资产进一步减值风险、整合不及预期、市场、客户开拓不及预期、乘用车座椅开拓不及预期等。

2023年报点评：盈利能力大幅提升，业绩如期兑现

均胜电子(600699)
    主要观点：
    事件：2024年3月27日晚，均胜电子（600699.SH）发布2023年度报告，2023年营业收入约557.28亿元，同比增长约11.92%；归母净利润约10.83亿元，同比增长约174.79%；扣非归母净利润约10.03亿元，同比增长约219.21%。
    其中第四季度实现营业收入约144.18亿元，同比增长约2.62%，环比增长约0.86%；归母净利润约3.04亿元，同比增长约15.68%，环比增长约0.42%；扣非归母净利润约3.32亿元，同比增长约443.78%。环比增长约20.82%。
    核心观点：
    收入规模稳健增长，盈利水平大幅提升：
    1）营收方面，2023年公司各项业务继续保持稳健增长。随着全球汽车主要市场的需求逐步恢复、供应链逐渐趋于稳定以及智能电动汽车的快速发展，行业经营环境有所改善。2023全年新获订单全生命周期累计金额超737亿元，保持去年同规模水平。公司稳步推进全球产能优化，积极扩大中国市场布局；依托全球化布局先发优势，赋能中国车企出海。新拓展策略的实施推动公司订单结构不断优化，其中新能源汽车相关的新订单金额占比超60%，国内新获订单金额占比已提升至约40%。
    2）盈利方面，连续多个季度环比稳步提升。公司2023年主营业务毛利率约为15.2%，同比增长3.16pct，其中23Q4毛利率为18.38%，同比增长6.55pct。公司营业成本变化趋势与营业收入总体一致，全球供应链趋于稳定使得大部分原材料价格逐渐平稳，同时在全球范围内公司持续推进多项成本改善措施，以进一步提升产品的成本竞争力，毛利改善取得明显成效。公司积极推进与全球主要客户在手订单价格补偿等事宜的商讨，并获得了全球多数头部整车厂的支持，在手订单的价格上获取了不同程度的上涨和补偿。此外2023年财务费用率约1.60%，同比增加0.64pct，公司目前已采取人民币贷款置换美元贷款、浮动利率贷款转固定利率贷款等措施以应对受汇率变动及利息费用影响带来的财务费用波动性。
    汽车安全区域业务持续改善，整体毛利率显著提升：
    1）营收：公司汽车安全业务营收恢复提速，2023汽车安全业务实现营业收入约385亿元，同比增长约12%，汽车安全产品创新需求下高附加值品类订单结构带动产品平均单价增加。
    2）盈利：2023年毛利率约12.77%，同比增加3.63pct，连续多个季度环比提升，全球四大业务区域均已实现盈利，其中亚洲区域盈利能力表现突出。单季度盈利能力环比持续优化，主要系随各项降本增效措施的有效推进。从经营主体来看，子公司安徽均胜汽车安全业务已扭亏为盈实现净利润2.7亿元，同比提升7.4亿元。
    3）订单：汽车安全业务新订单持续获取，2023年新获订单全生命周期累计金额约434亿元。
    4）产品：公司持续致力于产品创新，2023年公司与极越联合研发推出创新性“飞跃式气囊”方案，该产品目前已实现量产。子公司均胜安全参与主动式安全带的标准草案、参与《智能网联汽车主观评价规范》等诸多标准的制定，并研发面向未来自动驾驶的折叠式线控方向盘及顶棚式乘员气囊、适应智能电动汽车大屏的飞跃式气囊、智能方向盘等等，以保持核心技术在行业内保持领先地位
    汽车电子业务需求快速提升，2023年新订单获取强劲：
    1）营收：汽车电子业务保持持续增长。2023汽车电子业务实现营业收入约167.89亿元，同比增长11.18%。收入增长主要动力来自智能座舱域控制器及中国市场的强劲增长，智能网联业务进入快速增长期。
    2）盈利：汽车电子业务毛利率为20.65%，同比增长约2.11pct，得益于汽车电子业务产品组合不断优化以及物料成本、全球海运成本等的控制。从经营主体来看:子公司普瑞以及均联智行共贡献利润7.61亿元，同比增长约13.2%，高于细分营收增速。
    3）订单：2023全年新获订单全生命周期累计金额约303亿元，其中2023年4月公司获得近年来单笔金额最高订单，800V高压平台功率电子类全球性项目定点，预计全生命周期订单金额约130亿元。
    4）产品：公司持续布局智能驾驶及智能座舱板块，战略布局明确。智能驾驶方面：公司陆续发布基于高通与地平线芯片的智能驾驶域控产品，此外还积极探索面向中央集中式电子电气架构的中央计算单元解决方案，持续丰富公司智能驾驶域控产品矩阵，用软硬件深度融合的智驾解决方案支持实现L2到L4级别的多场景自动驾驶功能。智能座舱方面：公司持续推进多屏联动、多模态交互和AI主动交互的智能共情座舱研发，不断提升驾乘用户体验，同时面向下一代智能座舱及智能驾驶融合的趋势，融合驾乘人员安全检测、行泊辅助等功能。智能网联领域：公司还积极推进V2X产品在海外市场的应用，利用自身全球化研发及生产的优势，开发满足中国和海外标准的解决方案，助力该技术在中国和海外市场的双向落地。
    投资建议：
    我们看好公司全球化布局展现规模正效应，所处安全业务价格战冲击压力小，所服务客户全球化受单一客户波动性小。各项降本增效措施取得成效，主营业务盈利能力持续增强。我们预计，公司2024~2026年营收分别为612.21/681.79/762.09亿元；2024~2026年实现归母净利润分别为14.61/18.37/20.22亿元；2024~2026年对应PE为16.22/12.90/11.72x，维持公司“增持”评级。
    风险提示：
    1）宏观环境及行业风险；
    2）原材料价格及汇率波动风险；
    2）订单放量不及预期；
    3）规模整合不及预期。

海尔智家23年报点评：盈利稳健，未来3年分红提升

海尔智家(600690)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入627.7亿（+6.8%），归母34.5亿（+13.2%），扣非31亿（+13.2%）。
    23年：收入2614.3亿（+7.3%），归母净利润166亿（+12.8%），扣非158.2亿（+13.3%）。
    提升分红率：23年分红率45%（同比+9pct），同时发布未来三年股东回报计划，规划24-26年分红比例稳步提升且25/26年分红比例不低于50%。
    Q4收入分析：预计Q4内销好于外销
    内销：23年中国区实现收入1246.1亿元，同比+7.1%。
    卡萨帝Q4同比+5-10%，23年零售额+14%。
    我们预计Q4内销+8-9%，增速环比提升。分品类看，我们预计Q4公司空调/冰箱/洗衣机/厨热分业务的增速分别约为+5-10%/+5-10%/+3-8%/+双位数。
    海外：23外销收入1364.12亿，同比+7.6%，推进高端创牌，区域市场份额提升。
    23A：欧洲区域收入285亿，同比+24%，北美区域跑赢行业，实现收入797.5亿，同比+4.1%。南亚区域增长14%，东南亚区域增长12%，日本区域增长2.6%。
    我们预计Q4外销同比+5-8%，其中预计欧洲同比+20%；北美同比+5-10%，有望于24年修复。
    盈利分析：内销盈利显著提升
    内外销净利率：23年内销经营利润显著提升，我们预计主要为空调利润提升贡献。外销经营利润略降，其中，核心区域GEA推进高端化利润贡献稳健，部分区域短期受竞争加剧影响。
    毛利率：23年综合毛利率31.5%，同比+0.2pct，23年公司内外销毛利率36.4%/26.8%，各+0.5/-0.2pct，受益结构优化+大宗红利+数字化变革+供应链自制，归母净利率6.4%同比+0.35pct。
    降本增效：销售/管理费用率-0.2/-0.1pct，投放主要倾斜于外销渠道拓展。
    投资建议：
    我们的观点：
    盈利预测：目前公司估值处历史底部，24年期待卡萨帝及外销持续修复及分红回报提升。预计24-26年收入分别为2814/3001/3192亿元，对应增速分别为7.6%/6.6%/6.4%，归母净利润分别为188/213/240亿元，对应增速分别为13.3%/13.1%/13.1%，对应PE分别12/11/9X，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度波动，竞争加剧，原材料价格大幅波动，汇率大幅波动。

盐津铺子23年报&24Q1预告点评：推新顺利，深度绑定量贩抖音

盐津铺子(002847)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩&24Q1预告：
    23Q4：收入11.1亿（+20.2%），归母1.1亿（+32.6%），扣非1.0亿（+21.2%）。
    23年：收入41.15亿（+42.2%），归母5.06亿（+67.8%），扣非4.76亿（+72.8%）。
    24Q1预告：归母1.50-1.70亿（+34.5%~+52.4%），扣非1.30-1.50亿（+32.2%~+52.5%）。
    23业绩接近前期预告上限，24Q1业绩预告中枢符合我们前瞻预测。
    产品端：聚焦7大核心品类，推新顺利
    公司核心7大品类中辣卤/蛋类/果冻增速领先。23年公司辣卤/休闲烘焙/深海零食/薯类/蛋类/果干坚果/果冻分别实现营收14.82/6.27/6.19/3.60/3.19/2.67/2.17亿元，同比增长56.7%/12.8%/10.7%/30.0%/594.5%/37.2%/125.7%，辣卤/蛋类/果冻增速领先。其中，蛋类/果冻高增，主要系公司新品鹌鹑蛋/蒟蒻果冻市场反馈良好。公司在24春糖正式发布鹌鹑蛋新品牌“蛋皇”，发挥公司全产业链优势，定位高端、健康，与原有产品形成互补。
    辣卤制品中休闲魔芋制品表现突出。23年公司辣卤休闲魔芋/肉禽/休闲豆/其他产品分别实现营收4.76/3.40/3.23/3.43亿，同比增长85.0%/40.0%/36.1%/64.7%。其中辣卤休闲魔芋表现突出主要受“大魔王”魔芋素毛肚产品带动。
    渠道端：侧重发展新零售与电商渠道
    新零售与电商渠道贡献新增量。23年公司直营商超/经销/电商渠道分别实现营收3.34/29.52/8.28亿元，同比-10.0%/+40.4%/+98.0%，直营渠道同比下滑主要系公司将资源向新零售与电商渠道倾斜，叠加KA卖场数持续下降所致。
    深度参与量贩零食渠道。预计23年量贩零食渠道占比约20%，公司通过深度参与量贩零食渠道，未来渠道增量来自于：量贩渠道开店+已有门店SKU提升+复购率提升+深度合作提高爆款成功率。公司多品类优势可以完美契合量贩零食生态。
    积极拥抱抖音电商新风口。相较于传统电商，抖音渠道仍有较大发展，公司通过打造多层级的人才团队，持续提高抖音渠道运营能力，未来有望实现线上线下协同做强。
    盈利端：净利率持续提升
    净利率持续提升。23年公司销售费用率/管理费用率分别为12.5%/4.4%，同比变动-3.3/-0.1pcts；毛利率/归母净利率分别为33.5%/12.3%，同比变动-1.2/1.9pcts。23Q4归母净利率环比下滑3.62pcts，主要系春节销售费用投放前置，叠加高毛利直营商超渠道增速放缓所致。
    24Q1：预计业绩表现好于收入
    预计24Q1业绩表现略好于收入表现。按照业绩预告中值1.6亿计算，归母净利同增43%。在春节旺季良好动销下，预计收入增速24Q1在40%左右，业绩表现略好于收入表现。
    投资建议：综合运营能力突出，维持“买入”
    我们的观点：
    公司综合运营能力突出，围绕核心品类打通上下游产业链，从素毛肚到鹌鹑蛋逐渐形成可复制的成功路径。未来有望通过持续的扩充品类，保持高速发展。同时，公司深度绑定量贩抖音渠道，渠道改革红利持续释放，线上线下协同发展。
    盈利预测：预计2024-2026年公司实现营业总收入52.03/64.03/78.50亿元，同比+26.4%/+23.1%/+22.6%；实现归母净利润6.75/8.49/10.78亿元，同比+33.4%/+25.9%/+27.0%；当前股价对应PE分别为22.11/17.57/13.84倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

美的集团23年报点评：经营向好合同负债新高，分红大幅提升

美的集团(000333)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入813亿元（+10%），归母60亿元（+18%），扣非61亿元（+35%），利润提速。
    23年：收入3737亿元（+8%），归母净利润337亿元（+14%），扣非330亿元（+15%）。
    分红提升：公司拟每10股派现30元，对应分红率62%（上年58%）。
    收入分析：
    ToC：预计智能家居事业群Q4同比+5%，23年同比+4%。
    分地区：23年C端增长H1由内销拉动，H2由外销拉动（环比改善）。分业务：①我们预计家空23年整体同比+5%，内销同比约+10%快于外销，我们预期24年内销高基数下实现个位数增长；②我们预计23年冰洗同比约+10%内外增速相似，预期24年内销稳步增长外销更佳（订单向好）；③我们预计23年生活电器+10+%，内销好于外销。
    ToB：我们预计Q42B业务合计同比+10%（含科陆并表拉动，环比Q3降速），23全年同比+17%。
    分业务：①Q4楼宇同比-4%（环比Q3下行）；②Q4工业同比+48%（含科陆贡献，剔除后同比+25%）；③Q4机器人同比持平，海外增长好于国内，除楼宇收缩外，其余趋势同Q3。
    利润拆分：
    毛利率：公司Q4毛利率为28.8%，同比+2.3pct，提价&结构+成本红利+汇率拉升毛利率。
    费用率：Q4期间费用率20.6%，同比+2.2pct，核心是销售费率略增+1.6pct。
    净利率：Q4净利率为7.4%，同比+0.5pct，改善趋势与前三季度一致。
    现金流：
    现金流：Q4合同负债+其他流动负债处历史高值，同比+32%，Q4经营现金净额同比+153%，年末回款十分强劲，预示经营趋势正持续向上。
    投资建议：
    盈利预测：暂不考虑H股上市影响，预计24-26年收入分别为4059/4356/4682亿元，对应增速分别为8.6%/7.3%/7.5%，归母净利润分别为380/423/455亿元，增速分别为12.8%/11.1%/7.7%，对应PE分别12/11/10X，分红率提升下股息率达5.3%，维持“买入”评级。
    风险提示

生猪出栏量同比高增，养殖成绩持续优化

巨星农牧(603477)
    主要观点：
    2023年公司实现营业收入40.41亿元，归母净利润-6.45亿元
    公司公布2023年年报：2023年公司实现营业收入40.41亿元，同比增长1.8%，归母净利润-6.45亿元，业绩同比转亏，主要系2023年生猪价格持续低迷叠加公司出栏量显著增长所致。公司期末计提资产减值准备1.11亿元，主要包括存货跌价准备、商誉减值以及禽业务关停所带来的资产处置损失，其中消耗性生物资产减值准备4521.97万元。
    生猪出栏量快速增长，养殖成绩持续优化
    2023年公司生猪业务实现收入34.63亿元，同比增长15.8%，生猪出栏量267.4万头，同比增长74.7%。受生猪价格持续低迷影响，公司生猪养殖业务陷入亏损，综合考虑资产减值计提，我们估算2023年公司生猪养殖板块亏损约5亿元。公司德昌巨星生猪繁育一体化项目有望于2024年上半年逐步投产，公司将根据育肥猪、仔猪价格变化合理调整产能节奏，稳步推进中长期出栏目标。
    养殖成本方面，公司多方面着手提升生产管理水平，降低养殖成本，通过养殖成绩的改善推动完全成本持续降低，据我们估算，2023年公司肥猪生产成本约14.68元/公斤，完全成本低于16元/公斤，成本优势持续显现。截止2023年年末，公司资产负债率59.85%，杠杆水平环比上升但仍低于行业平均水平。
    聚焦生猪养殖主业，皮革业务承压。
    2023年公司饲料业务实现收入4.57亿元，同比下降17.1%，饲料产量68.0万吨，外销9.68万吨。皮革业务方面，受下游市场需求不振影响，公司皮革业务实现营收0.86亿元，同比下降71.7%。2023年公司禽业务实现收入0.26亿元，同比下降77.4%，主要系公司聚焦生猪养殖主业，关停禽业务，商品鸡销量减少所致。
    投资建议
    巨星农牧是我国西南地区优质养殖企业，兼具出栏量成长弹性与养殖成本优势，综合考虑猪价变动情况以及公司出栏规划，我们预计2024-2026年公司实现营业收入64.8亿元、122.13亿元、141.96亿元（2024-2025预测前值为89.96亿元、119.68亿元），同比增长60.4%、88.5%、16.2%（2024-2025预测前值为76.0%、33.0%），对应归母净利润5.11亿元、22.02亿元、13.91亿元（2024-2025预测前值为9.69亿元、13.56亿元），对应EPS分别为1.00元、4.32元、2.73元，维持“买入”评级。
    风险提示
    畜禽产品价格波动风险；原材料价格波动风险；成本上升风险；产能扩张低于预期风险等。

十年磨一剑，剑指高端市场

普源精电(688337)
    主要观点：
    国内电测仪器行业领军企业，成功实现多个第一，产品矩阵丰富
    普源精电成立于1998年，成立之初就定位于电子测量仪器赛道。2002年公司生产出国内第一台商业化数字示波器；2007年开始芯片研发工作，2017年推出“凤凰座”示波器自研核心技术平台，率先打破高端数字示波器壁垒。2023年公司发布第一款国产10GHz带宽以上示波器——13GHz高端示波器，2024年公司并购耐数电子，发力射频领域。发展至今，公司已经实现了通用电子测量领域五大业务线的全品类覆盖，助力通信、新能源、半导体、教育科研及系统集成等广泛客户解决测试测量问题。
    电子测量测试仪器行业空间广阔，国产替代助力国内品牌高速发展
    通用电子测量应用广泛，下游行业中IT与通信占比最高，达到47%。受益于全球经济的增长、工业技术水平的提升，全球电子测量仪器市场规模保持持续上升的增长势态。根据Frost&Sullivan数据，预计全球电子测量仪器的市场规模由2015年的100.95亿美元将增长至2025年的172.38亿美元，CAGR为5.50%。而中国市场电子测量仪器占全球市场的比重约三分之一，受益于中国政策的大力支持和下游新产业的快速发展，增速快于全球水平。根据Frost&Sullivan数据，中国电子测量仪器的市场规模自2015年至2019年间以15.09%的年均复合增长率增长，预计中国电子测量仪器的市场规模将在2025年达到422.88亿元。
    竞争格局方面，从市场份额来看，国际厂商龙头是德科技占据国内外市场绝对份额；从产品性能来看，是德科技的示波器最高带宽110GHz，也大幅领先于国产品牌；但我们仍然认为国产品牌具备高质量发展的条件——国产替代。政策端，国务院、工信部、财政部等多部门发布政策支持仪器发展；资金端，教育贴息贷款、设备更新行动方案、投融资等方式为国产仪器构建较好的资金环境；产业端，国内下游客户已充分认识到供应链安全问题，因此国产仪器品牌存在替代的可能性。
    自研芯片构筑强竞争力，内生发展+并购耐数电子协同发力射频
    自研芯片有助于更快更好的实现示波器高端化，理由有二：1）从供应链角度看，在《瓦森纳协定》和国内芯片水平没有整体成熟的背景之下，自研芯片保证了产品供应链的稳定性；2）从性能角度看，电子测量仪器是融合芯片技术、信号处理技术、电子测量技术、机械结构技术、仪器仪表技术、实验室认证技术、智能制造技术等组成单机或自动测试系统。自研芯片组能更好的完成硬件与软件的适配，从而提升仪器产品的整体性能。除此之外，根据对比，搭载自研芯片的产品毛利率水平更高，因此具备更好的盈利能力。因此，我们认为公司未来有望加速突破高端市场。
    内生外延加速发展。内生方面，四大研发中心齐发力，为客户提供芯片级、模块级和系统级解决方案。外延方面，公司2024年并购耐数电子，在特定领域协同发展，并着力从硬件提供商向解决方案提供商转型。
    投资建议
    我们看好普源精电的长期发展，预计公司2024-2026年分别实现收入8.80/10.95/13.37亿元，同比增长31%/24%/22%；实现归母净利润1.49/1.98/2.58亿元，同比增长38%/33%/30%；2024-2026年对应的EPS为0.81/1.07/1.39元。公司当前股价对应的PE为42/32/25倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    1）市场波动风险；2）研发进度不及预期；3）汇率风险；4）应收账款回收风险；5）核心技术人员流失。

天味食品23年报点评：员工持股促长远，分红提升重回报

天味食品(603317)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩
    单Q4：收入9.15亿（16.95%），归母1.36亿（+39.9%）。
    23年：收入31.49亿（+17.02%），归母4.57亿（+33.65%）。？分红率大幅提升至92.74%，上年为70.96%。
    业绩与预报一致，符合预期。
    BC端双轮驱动
    产品：1）火锅底料Q4同比-6%，降幅主要受春节错配影响。23全年销售额/量/价分别同比+2%/-4%/6%，主因终端需求疲软。2）复调业务Q4同比+36%，景气度较高。3）冬调业务Q4同比+85%，低基数+猪价下行，共同驱动发展。
    新品：Q4推出第三代厚火锅及零添加不辣汤等不断完善矩阵。？渠道：23年食萃并表约1.3亿，剔除后内生预计同比+12%，食萃补齐小B线上渠道，协同效率高。
    盈利能力趋势向上
    原材料成本下行，驱动盈利提升：23年毛利率/净利率+3.7/+2.1pct，销售费用率/管理费用率分别变动+1/+0.7pct，费控较为稳健。
    食萃净利率较高：23年净利率19%，抬升整体水平，预计24年收入有望同比+30%，利润率维持在20%水平，有望持续贡献增量。
    员工持股促长期成长
    要素：拟授予股份总数不超过576万股（占当前股本0.54%），授予董监高6人，中高层及技术骨干等114人。持股计划购买价格为6.53元/股（注：2024/03/27日收盘价为12.4元）。
    目标：以23年营业收入为基数，24年/25年增长率不低于10%/26.5%，对应24/25年收入分别同比+10%/+15%。
    投资建议
    我们的观点：
    公司新品放量+大单品渗透率提升，小B渠道贡献增量。员工持股计划着眼于长远发展。公司设置24年收入同比+15%、净利润同比+20%的挑战目标，员工持股计划收入同比+10%为保底目标。
    盈利预测：结合以上，我们预计2024-2026年公司实现营业总收入36.35/41.84/47.55亿元，同比+15.4%/+15.1%/+13.7%；实现归母净利润5.49/6.59/7.75亿元，同比+20.3%/+20.1%/+17.5%；当前股价对应PE分别为24/20/17倍，成长分红兼具，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、新品放量不及预期，疫情反复带来动销压力，餐饮修复不及预期，食品安全事件。

降本增效彰显盈利韧性，北方基地助力远期成长

扬农化工(600486)
    主要观点：
    事件描述
    3月25日晚间，扬农化工发布2023年年度报告。2023年公司实现营业总收入114.78亿元，同比-27.41%；实现归母净利润15.65亿元，同比-12.77%；实现扣非归母净利润15.06亿元，同比-22.05%。2023Q4实现营业总收入22.04亿元，同比-18.63%；实现归母净利润2.04亿元，同比+31.03%；实现扣非归母净利润2.03亿元，同比+53.01%。
    农药去库周期拖累公司业绩，降本增效彰显盈利韧性
    2023年以来，全球农药市场处于去库存周期，需求不足，市场端采购观望及延迟采购加剧了阶段性供应过剩，农药价格中枢下行，2023年公司原药平均售价7.65万元/吨，同比-29.54%；2023年公司制剂（不折百）平均售价4.69万元/吨，同比-3.50%。在此背景下，公司通过深化规模客户合作，强化核心品种销售，全面加快新品布局，全年销量实现增长，彰显公司强势的渠道运营能力，2023年公司原药产品销量为9.65万吨，同比+10.43%；2023年公司制剂（不折百）销量为3.57万吨，同比+2.36%。此外，公司降本增效成效显著，从生产降耗、能源节支、维修与辅材费管理做好多点挖潜，全年节支超1亿元。深化采购统一集中管理，积极拓宽采购渠道，加大原料价格走势分析研判，2023年公司采购因原料价格下降较上年节支12.1亿元，整体来看，公司2023年实现毛利率25.60%，同比-0.08pct，实现净利率13.65%，同比+2.29pct，充分彰显盈利韧性。
    优嘉、优创项目稳步推进，优化布局助力长期成长
    公司全面打响四次创业攻坚战，多个项目实现了高效统筹推进。优嘉四期二阶段项目11月底完成调试，迅速达产达效，同步加快推进优嘉五期项目。2023年4月，公司公告投资优创项目，计划投资年产15,650吨农药原药、7,000吨农药中间体及66,133吨副产品项目，项目总投资423,781万元，项目建设期2.5年。据辽宁日报报道，目前该项目工程建设进展顺利，4月份将进行设备调试，计划今年第三季度投入试生产。项目建成投产后，预计年均营业收入为40.83亿元。优创项目的推进有助于解决子公司沈阳科创目前面临的瓶颈问题，优化公司的生产布局，形成南北均衡布局，打开远期成长空间，巩固公司龙头地位。
    投资建议
    我们充分看好公司优嘉、优创项目带来的新一轮成长，展望后市，海外市场去库存已接近尾声，农药市场节奏有望逐渐步入正轨，公司有望受益于农药行业底部修复带来的需求增量。综合考虑目前农药行业的所处的周期位置，我们下调了公司2024-2025年的盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为16.94、21.13、23.56亿元（原2024-2025年预测值为19.72、22.34亿元），对应PE分别为12X、10X、9X倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期。

带疱提振业绩，期待持续增长

百克生物(688276)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2023年年度报告，2023年实现营收18.25亿元，同比增长70.30%；归母净利润5.01亿元，同比增长175.98%；扣非归母净利润4.93亿元，同比增长195.86%，收入增速的弹性主要由带疱贡献，业绩符合预期。
    点评：
    业绩符合预期，盈利能力提升
    单Q4公司实现营收5.81亿元（同比+182.65%），实现归母净利润1.70亿元（同比+661.07%），实现扣非归母净利润1.68亿元（同比+604.01%），整体毛利率90.23%，净利率27.46%（去年同期
    19.90%）。费用端看，新单品推广带来收入和费用的同步增加，报告期内管理费用1.59亿元（+10.30%），管理费率8.73%（-4.75pp）。
    带状疱疹疫苗进入放量期，开启新增长阶段
    分产品看，2023年带状疱疹疫苗收入8.83亿元，销量66.35万支，毛利率97.5%；水痘疫苗收入8.20亿元，同比下滑14.36%，销量671.14万支，毛利率85.35%；鼻喷流感疫苗收入1.22亿元，同比增长6.85%，销量41.96万支，毛利率70.60%。公司新单品带疱的销售持续贡献增量。
    在研产品矩阵丰富，具备长期发展动力
    2023年公司研发费用1.99亿元（+48.34%），研发费用率10.86%（-1.61pp）；从研发布局看，公司液体鼻喷流感疫苗即将申请上市许可，组分百白破疫苗正在进行Ⅲ期临床样品准备（Ⅰ期已完成）；人二倍体狂苗以及全人源抗破伤风毒素单抗的临床试验申请已获批，即将开展临床研究；佐剂流感疫苗、重组带状疱疹疫苗、Hib、HSV-2疫苗计划于2024年开展临床试验申报工作，在研产品矩阵丰富，中长期发展
    具备动力。
    盈利预测与投资建议：维持“买入”评级
    公司带疱疫苗重磅产品上市以来表现亮眼，期待后续放量，水痘疫苗仍将保持市场占有率；在研管线丰富，长期成长性足，预计2024~2026年将实现营业总收入25.15/32.89/37.57亿元，同比
    37.83%/30.80%/14.22%；将实现归母净利润7.49/10.22/11.87亿元，同比+49.46%/36.45%/16.19%，维持“买入”评级。
    风险提示

乘康复医疗行业浪潮，“产品+渠道”助力翔宇远航

翔宇医疗(688626)
    主要观点：
    整体解决方案提供商，康复医疗器械领头企业
    翔宇医疗20年专注康复医疗器械领域，是国内目前少有的具备全系列康复医疗器械研发、生产能力的企业之一。2017～2022年，公司营收由2.89亿元增长至4.89亿元，复合增长率为11.09%；归母净利润由0.64亿元增长至1.25亿元，复合增长率为14.33%。根据公司2023年业绩快报，2023年公司营收达7.45亿元，同比增长52.46%，归母净利润达2.30亿元，同比增长82.96%。其中，2022年公司营收和归母净利润均下滑原因系多重超预期因素造成公司营销活动及物流运输受到不同程度影响。公司各类产品收入比例基本稳定，康复理疗设备与康复训练设备为公司的主要收入来源，占比85%以上。
    康复医学如日方升，康复医疗器械蓄势待发
    康复治疗介入率低，康复医疗器械市场潜力庞大。康复医学与临床医学并列为四大现代医学门类之一，对于改善患者功能能力，提高生活质量，促进其回归社会具有重要意义。目前国内康复医学理念尚未完全普及，中国康复医疗市场仍有极大提升空间。2021年国内骨科、神经内科、重症医学科早期（术后24-48h）康复介入率分别为13.2%、18.9%、29.25%，根据毕马威统计，2017年美国康复医疗总收入是中国的2.35倍，人均康复医疗花费是中国的9.82倍，究其原因是中国缺乏与手术匹配的康复体系。《中国卫生健康统计年鉴》显示，2018年中国康复医疗市场总消费约为582亿人民币，预计中国康复医疗服务市场在2021年已进入千亿规模。
    下游需求带动市场增长，市场潜力释放在即。2011～2021年中国康复医院数量从301家提升至810家，年复合增长率10.41%。康复医院建设热情、各级医疗机构对康复科建设的不断重视、老龄化社会加速到来，促成中国康复设备需求量的快速增长，2014至2018年康复器械市场规模复合增长率达24.92%。据测算未来仅综合医院康复科建设新增康复医疗器械的市场规模已达836亿元，发展空间广阔。
    政策全方位支持，推动康复医疗器械企业快速发展。2012～2023年，各项政策的密集出台和落实加速康复医疗器械行业发展，为康复医疗器械企业提供多重支持。
    产品体系+销售渠道+研发产出，稳固优势地位
    产品体系：截至2023年上半年，公司自有产品已形成20大系列、500多种自有产品的丰富产品结构，多项产品入选优秀国产医疗设备目录。公司完善的产品体系，能够为医院康复科提供一站式解决方案，并实现多个专科常见疾病的临床康复路径及康复诊疗方案的标准化及其普及应用。
    销售渠道：公司建立了覆盖全国的销售渠道网络布局和学术推广体系，为上万家终端机构提供了服务，拥有近700人的营销团队、500余家代理商。
    研发产出：公司以市场需求为导向，持续增加研发投入，搭建更好的研发实验环境，为技术突破和产品创新提供重要的基础和保障。公司建立多个研发中心，注重产学研合作与人才储备，同时投入模块化和组件化建设，提升研发活力与效率。2020～2022年，公司新增发明专利/软件著作权/医疗器械注册证数量持续上升，公司累积的核心技术增强公司研发能力，不断丰富产品种类满足康复市场变化的需求，驱动公司稳健发展。
    投资建议
    我们预计，2023～2025年公司营业收入分别为7.45/9.77/12.50亿元，同比增长52.47%/31.18%/27.88%，归母净利润分别为
    2.30/2.88/3.59亿元，同比增长83.18%/25.24%/24.68%，对应2023年至2025年EPS分别为1.44/1.80/2.24元，对应PE为29x/23x/19x。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    集采风险，新产品注册及产品延续注册审核风险，政府补贴变动风险。

23年报点评：营收稳健增长，高端化助力数控系统板块盈利提升

华中数控(300161)
    主要观点：
    事件概况
    华中数控于2024年3月24日发布2023年年度报告。公司2023年实现营收21.15亿元，同比+27.13%，公司营收规模持续增长。
    公司2023年实现营收21.15亿元，订单充足
    公司2023年实现营业收入21.15亿元，同比+27.13%，归母净利润2709.07万元，同比+45.70%。单季度来看，公司Q4实现营收8.19亿元，同比+18.43%，Q4归母净利润6071万元，同比-14.12%。截至2023年底，智能产线业务在手订单8.54亿元，新增订单12.93亿元，同比+51.65%；截至2023年底，机器人本体业务在手订单1.19亿元，新增订单2.90亿元，公司订单充足。
    数控系统与智能产线业务表现亮眼，海外市场取得突破
    2023年公司工业机器人与智能产线领域实现收入11.18亿元，同比增长35.53%，表现亮眼。2023年华数锦明赣州、深圳等各地办事处相继成立，子公司华数锦明积极布局海外市场，2023年5月推出最新动力电池模组和PACK制造系统解决方案，2023年海外市场取得历史性突破，获得超过5亿元出口订单。受行业景气度影响，公司机器人及智能产线业务毛利略有下降，由2022年28.9%下降至2023年26.9%，同比下滑2pct，未来有望随产品结构调整及市场覆盖的拓宽迎来毛利恢复。
    2023年公司数控系统及机床业务实现收入8.92亿元，同比+26.22%，随高档数控系统收入提升，公司数控系统业务毛利增长显著，由2022年35.9%提升至38.6%，毛利率提升2.7pct。在高档数控机床领域，公司发布全新华中8型高端五轴数控系统产品包，将五轴加工技术和数字化、网络化、智能化技术全面融合，达到国际先进水平。
    此外，公司特种装备业务实现收入6326万元，同比-28.19%；新能源汽车配套业务实现收入2179.90万元，同比+96.28%。
    研发投入持续增长，合作范围外延持续助力技术提升
    2023年公司研发费用3.08亿元，同比+26.52%，研发费用率14.56%，维持高位研发投入。2023年公司取得授权专利219项，其中发明专利51项、实用新型专利125项、外观设计专利43项；获得计算机软件著作权79项。
    数控系统领域，公司持续扩大厂商合作范围，与山东豪迈、秦川机床浙海德曼、山东威达、宇环数控、创世纪等行业领先企业持续合作实现批量配套，推动机床智能化创新发展。机器人领域，公司产品线不断丰富，大负载系列产品线持续扩增，涵盖210kg、300kg及360kg负载，华中数控系统和华数机器人的创新技术受到国际知名3C企业好评。
    盈利预测、估值及投资评级
    根据公司2023年经营情况，我们小幅调整盈利预测，我们预测公司2024-2026年营业收入分别为26.78/33.08/40.88亿元（2024/2025年前值24.5/29.9亿元），归母净利润分别为1.01/1.54/2.22亿元（2024/2025年前值1.52/2.2亿元），以当前总股本计算的摊薄EPS为0.51/0.77/1.12元（2024/2025年前值0.77/1.11.元）。公司当前股价对2024-2026年预测EPS的PE倍数分别为60/39/27倍。考虑到公司作为国内中高端数控系统领先企业，深耕技术研发，“一核三军”战略助力公司覆盖行业范围持续外拓，有望在数控系统国产化加速背景下获得更多竞争优势，维持“增持”评级。
    风险提示
    1）核心技术开发不及预期；2）市场竞争加剧风险；3）原材料成本上涨风险。

全年业绩保持增长，看好公司市场份额持续提升

瑞丰新材(300910)
    事件描述
    3月26日晚间，瑞丰新材发布2023年年度报告。2023年公司实现营业总收入28.16亿元，同比-7.57%；实现归母净利润6.06亿元，同比+3.12%；实现扣非归母净利润5.69亿元，同比+3.30%。2023年Q4公司实现营业总收入6.63亿元，同比-33.97%；实现归母净利润1.56亿元，同比-30.71%；实现扣非归母净利润1.43亿元，同比-37.23%。
    润滑油添加剂成本下滑，公司全年业绩同比增长
    2023年公司实现营业总收入28.16亿元，同比-7.57%，收入略有下滑；实现归母净利润6.06亿元，同比+3.12%，业绩同比保持增长。收入略有下滑主要原因是2022年下游客户基于供应链安全考量，加大采购量，导致2023年多为去库存状态，进而导致公司2023年润滑油添加剂销量下滑，全年销量为13.6万吨，同比-4.7%。业绩同比保持增长主要原因是公司主营产品成本下行。公司采购的主要原材料多为原油的下游产品、副产品或者衍生品，2023年公司润滑油添加剂材料成本为1.14万元/吨，同比-9.9%，毛利率35.22%，同比+4.5pct。
    核心客户均有不同程度的推进，瑞丰市场份额有望继续快速提升
    润滑油添加剂行业正处于国际供应链体系面临重建、国内进口替代加速的阶段，公司坚持以核心客户为中心，积极进行全球化布局，推动客户群体由中小客户到国际大客户的转型，核心客户均有不同程度的推进。未来公司继续和下游润滑油领先企业壳牌、美孚、道达尔、中石化、中石油等保持合作，稳定的合作关系有望拉动公司销量阶梯式增长。国内客户方面，2023年公司对中石化销售额为1.24亿元，同比+122.8%。未来大企业的“品牌效应”也有助于提高公司对于其他中小客户的开拓效率，瑞丰市场份额有望继续快速提升。
    润滑油添加剂认证壁垒高，公司复合剂产品认证持续突破
    API认证流程复杂、验证周期长、价格昂贵，整体认证壁垒较高。公司目前CI-4、SN、SP级别复合剂已经通过国外权威的第三方台架测试，用事实证明了公司产品的性能与品质等级，有助于进一步提升公司的核心竞争力，为公司实现单剂向复合剂、中低端向中高端的战略转型迈出了坚实厚重的一步，为公司加快进入主流市场奠定了坚实的基础。API认证是润滑油添加剂企业进入下游大客户供应链的前提条件，通过更高等级认证的产品往往具有更高的产品附加值，未来随着公司复合剂产品持续突破以及公司产能快速扩张，公司产品有望实现量价齐升。
    投资建议
    公司作为润滑油添加剂头部企业，不断开拓下游重点客户，目前公司已经和下游润滑油领先企业壳牌、美孚、道达尔、中石化、中石油等建立合作，未来大企业的“品牌效应”有助于提高公司对于其他中小客户的开拓效率，瑞丰市场份额有望继续快速提升。考虑到当前宏观环境下下游需求偏弱，我们下调2024-2025年盈利预测，并新增2026盈利预测。预计公司2024-2026年分别实现归母净利润7.5、9.5、12.1亿元（原2024-2025年预测值为8.1、10.6亿元），对应PE分别为15X、12X、9X，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    复合剂产品认证不能顺利通过的风险；
    原材料价格及供应风险；
    汇率风险；
    安全生产风险；
    募投项目建设风险；
    国际政策变化风险。

青岛啤酒23年报点评：高端化加速，盈利性提升

青岛啤酒(600600)
    主要观点：
    公司发布2023年年报：
    23Q4：收入29.6亿（-3.4%），归母净利润-6.4亿（-15.0%）。？23年：收入339.4亿（+5.5%），归母净利润42.7亿（+15.0%）。？基本符合市场预期。
    同时公司23年分红总额27.3亿，分红率64%。
    高端化持续加速
    量价拆分：23年销量801万吨，同比-0.8%，吨价4172元/吨，同比+6.2%；Q4量/价同比分别-10.1/+7.5%。
    高端化：23年中高端以上销量324万吨，同比+10.5%，占比40.5%；Q4中高端以上量+6.4%。
    主品牌增长高于整体
    青岛主品牌：23年收入232.6亿，同比+8.6%，销量456万吨，同比+2.7%，吨价5102元/吨，同比+5.8%；Q4量-3.5%。
    其它品牌：23年收入101.4亿，同比-1.3%，销量345万吨，同比-5.0%，吨价2213元/吨，同比+3.9%；Q4销量-20.6%。
    盈利性提升
    高端化对冲成本上涨：虽然吨成本Q4/23A同比+4.3/+3.3%，但毛利率Q4/23A+2.2/1.8pct至27.5%/38.7%；其中主品牌毛利率44.5%，同比+0.7pct，其它品牌毛利率24.7%，同比+2.5pct。
    归母净利率12.6%，同比+1.0pct。销售费率+0.8pct，管理费率-0.1pct，研发费率+0.1pct。Q4由于短期事件影响公司增加品牌投入和经销商补贴，导致销售费率上涨较多。
    投资建议：24年结构升级+成本下降双红利，维持“买入”？我们的观点：
    Q4销量、收入仅占全年不到1成，影响较小，更应该关注的是吨价持续增长所带来的盈利性提升。24年公司销量增速预计逐季改善，同时结构提升持续；大麦成本有望实现高单位数下降，24H2起集中兑现，铝罐成本亦下行。公司品牌调性较高，专注产品品质，经典系列销量超200万吨稳定放量，长期结构持续优化。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营业总收入361/386/410亿元，同比+6.5%/+6.7%/+6.3%；实现归母净利润52/62/73亿元，同比+21.8%/+18.9%/+18.5%；当前股价对应PE分别为22/19/16倍，估值处近5年较低水平，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。

23年报点评：盈利能力提升，海外布局持续拓宽

海天精工(601882)
    主要观点：
    事件概况
    海天精工于2024年3月25日发布2023年年报。公司2023年实现净利润6.09亿元，同比+17.06%，业绩符合预期。
    自2023年9月机床产量结束连续17个月下降，回归并保持正增
    行业层面来看，2023我国金切机床产量累计61.3万台，同比+6.4%，自2023年9月以来结束连续17个月的下降，恢复并保持增长，2024年2月我国金切机床累计产量达9.23万台，同比+19.5%。营收层面来看，2023年我国金切机床消费额达1108亿元，同比-15%。进出口方面来看，金切机床进口下降明显，出口增长显著。根据海关数据，2023年我国金切机床进口额51.4亿美元，同比-8.2%，出口额55.3亿美元，同比+27.6%，金切机床转为贸易顺差，也代表我国金切机床在国际市场竞争力的进一步提升。
    盈利能力持续提升，23年净利率达18.34%提升1.95pct
    公司2023实现营收33.23亿元，同比+4.59%，公司数控加工中心产品销售额持续增长，在行业消费额下滑背景下实现提升，展现公司产品的优良竞争力。2023年毛利率达29.94%，同比提升2.63pct，Q4单季度毛利31.13%环比提升0.08pct；2023年全年归母净利润达6.09亿同比+17.06%，归母净利率达18.34%提升1.95pct，公司盈利能力持续提升。分区域来看，公司国际营收达5.94亿元，同比+76.06%，毛利率达39.29%同比+3.34pct，海外业务表现亮眼实现营收、利润双升。
    研发加速投入，优化管理，海外持续前瞻布局提升竞争力
    2023年公司研发投入达1.37亿元同比+4.11%，Q4单季度研发费用率达4.66%，同环比分别提升0.8pct、0.76pct。公司持续推进产品开发创新，研发双五轴高速铣削中心等汽车行业高性能专机，针对外贸市场研发适应各海外区域需求痛点的高性价比机型，拓展各类产品的型号谱系，增强全方位市场竞争力。
    2023年公司管理费用达3954万元，管理费用率达1.19%，相比2022年下降0.12pct，费用管控良好。公司通过标准化和数字化工艺，网络覆盖全生产过程，结合科学细致管理，改进工艺提升设备能力，建立数字化产能体系。增设部件维修中心，优化部件维修流程，提高售后服务效率，客户满意度逐年提升。
    公司自2019年起即布局海外市场，2023年公司重点增加海外市场独立性功能建设，进一步加快全球市场营销布局，新增完成泰国、新加坡子公司设立，海外布局持续外拓。产能方面，公司持续推进高端数控机床智能化生产基地项目建设，持续提升广东子公司生产能力，并开始筹划海外区域产能布局。
    盈利预测、估值及投资评级
    根据公司23年年报，结合对公司市占及产能释放进度的判断，我们修改盈利预测为2024-2026年营业收入分别为38.3/43.7/49.09亿元（2024/2025年前值47.7/55亿元），归母净利润分别为7.03/8.1/9.67亿元（2024/2025年前值7.86/9.25亿元），以当前总股本5.22亿股计算的摊薄EPS为1.35/1.55/1.85元（2024/2025前值1.51/1.77元）。公司当前股价对2024-2026年预测EPS的PE倍数分别为20/17/14倍。考虑公司海外布局持续拓宽，海外收入有望持续增长，内需企稳提升背景下，内外需共振竞争优势显著，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）下游需求增长不及预期；2）核心零部件进口受阻；3）原材料价格大幅上涨。

营收利润双增长，领衔产业链高质量发展

东阿阿胶(000423)
    主要观点：
    事件
    公司发布年报，2023年实现营收47.15亿元，同比+16.66%；实现归母净利润11.51亿元，同比+47.55%，扣非归母净利润10.83亿元，同比+54.70%。
    事件点评
    营收利润双增长，毛利率进一步提升
    持续打造滋补行业引领品牌，23年利润端增速亮眼。2023年公司实现营收47.15亿元，同比+16.66%；实现归母净利润11.51亿元，同比+47.55%，扣非归母净利润10.83亿元，同比+54.70%。其中，公司阿胶系列产品实现营收43.64亿元，同比+17.98%，板块毛利率为72.37%，同比+1.71pct。核心产品复方阿胶浆在大品种战略的推动下，收入增长超过40%；桃花姬以代言人为杠杆，深耕数字化，收入同比+46%。
    四季度营收端和利润端持续高增速。四季度为公司传统销售旺季，23年四季度也保持了良好的增势。2023Q4公司实现营业收入12.87亿元，同比+29.30%；实现归母净利润3.67亿元，同比+37.48%；实现扣非归母净利润3.82亿元，同比+54.41%。
    毛利率持续提升，成本控制与效率提高。2023年公司毛利率为72.31%，同比+1.93pct。期间费用率为37.56%，同比-2.96pct；其中销售费用率为31.52%，同比-1.08pct；管理费用率为8.00%，同比-1.58pct；财务费用率为-1.96%，同比-0.30pct；整体而言，公司有效控制了各项费用，在成本管理方面实现了提升。
    股权激励计划落地，助力长期稳健发展
    发布第一期股权激励计划，利于公司业绩稳步增长。2024年1月3日，公司发布第一期限制性股票激励计划(草案)，拟授予不超过151.23万股限制性股票，占公司股本总额的0.23%，授予对象共有185名员工，包括高管7人，中层管理人员及核心业务(技术)骨干178人。激励计划限售期分别为自限制性股票授予登记完成之日起24个月、36个月、48个月。对于解除限售条件，激励考核要求以2022年为基准，2024-2026年净利润复合增速均不低于20%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值水平；2024-2026年净资产收益率分别不低于10%、10.5%、11%，营业利润率分别不低于23%、23.5%、24%。此外，对个人绩效也有相应考核要求。此次股权激励计划覆盖了广泛的员工群体，将管理层和业务骨干与公司及股东的利益紧密联系起来，以更有效地激发团队的积极性和凝聚力，为公司发展提供有力支持。
    守正传承东阿故事，创新驱动高质量发展
    加大研发投入，积极打造品牌。2023年公司研发费用率为3.67%，同比+0.26pct。公司系统布局“一中心三高地”研发体系，正在进行多个重要研发项目，包括复方阿胶浆改良型新药、中药大品种培育以及新产品开发。同时，公司积极推进阿胶文化国际化，发展美食、研学、理疗一体化养生业态，举办“中华医圣故里行”活动，参与第九届尼山世界文明论坛，用“滋补国宝”讲好阿胶故事、讲好东阿故事、讲好中医药故事。
    引领胶类产业链新发展，多方措施并举。一方面，公司聚焦原料保供，增强产业链供应链韧性和安全水平，加快“智改数转”，推进“两化融合”，持续争创国家5A级景区。另一方面，公司战略布局“皇家围场1619”子品牌，持续推进鹿角胶、龟甲胶、海龙胶等胶类药材医理创新研究，加快海龙胶口服液、龟鹿二仙口服液和鹿角胶等男科产品布局，探索第二增长曲线。
    投资建议
    我们调整了此前盈利预测，根据公司最新披露23年年度报告数据显示，公司主业业绩稳步增长，产品持续放量维持高速增长，因此略微上调了公司24-25年的盈利预测，我们预计公司2024-2026年收入分别为56.95/68.53/82.33亿元（24-25年原预测值为56.92/67.41亿元），分别同比增长20.8%/20.3%/20.1%，归母净利润分别为
    14.23/17.23/20.77亿元（24-25年原预测值为13.55/16.18亿元），分别同比增长23.6%/21.1%/20.6%，对应估值为27X/22X/19X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；产品推广不及预期风险。

归母净利润同比增长40%，致力成为世界一流机载系统企业

中航机载(600372)
    主要观点：
    事件描述
    近日，公司发布多则公告，披露公司2023年实现营业收入290.07亿元，同比增长4.63%，归母净利润18.86亿元，同比增长39.62%。
    航空工业的发展为机载系统提供了广阔的市场空间
    当前和今后一段时期，是我国发展的重要战略机遇期，也是航空强国建设的关键期。
    在国家政策方面，航空强国建设进入关键时期，我国从国家层面对航空制造业的发展提出了新要求。党中央明确了中国特色社会主义进入了新时代，对建设社会主义现代化国家进行了全面的战略部署。围绕推进新型工业化和加快建设制造强国、质量强国、网络强国、数字中国和农业强国等战略任务，科学布局、科技创新、产业创新。其中航空强国是现代化强国的战略支撑和重要标志。
    在经济形势方面，新时代以来，党中央作出一系列重大决策部署，推动高质量发展成为全党全社会的共识和自觉行动，成为经济社会发展的主旋律。发展新质生产力是推动高质量发展的内在要求和重要着力点，航空制造业作为现代工业的典范，是我国在“十四五”规划中明文确定的战略性新兴产业，其重要性更为凸显。在民用航空领域，国内民机产业的蓬勃发展带来新的市场机遇。2017年C919大型客机成功首飞，2022年9月29日获得中国民航局颁发的型号合格证，2023年5月进行商业首飞，2023年6月开启常态化商业运行。
    在技术发展方面，前沿新兴技术的不断突破与交叉融合持续引领航电技术创新发展。随着新一轮科技革命的兴起，传统学科持续发展，学科交叉融合加速，新型学科不断涌现，前沿领域不断延伸，推动机载技术进入敏捷性创新、群体性突破、颠覆性变革的重大机遇期。量子科学、纳米科学、人工智能等前沿科技领域已经实现了重大突破，对机载系统的计算、通信、探测、显示等技术发展方向将产生深远影响。同时信息技术、生物技术、新材料技术、新能源技术广泛渗透，使技术的跨域融合呈现常态化趋势，机载系统产品与技术的边界也正日趋模糊，为新形态机载系统的出现提供了可能。
    在市场需求方面，航空装备更新换代需求饱满，提供广阔市场空间。机载系统是航空装备升级换代的核心重点领域。在内部发展方面，航空工业机载持续推动事业部专业化体系化发展，子公司中各业务相关单位迎来协同发展的新契机。
    公司作为国内航空机载系统的主要供应商有望受益于行业
    中航机载主要产品包括各类飞行器配套的机载航空电子系统、飞行控制系统、机电系统及设备的研发、生产、销售、服务及投资与管理；各类发动机配套的电子设备、机电设备及传感器的研发、生产、销售、服务及投资与管理；航天、船舶、电子信息相关的电子产品、机电产品的研发、生产、销售和服务；汽车部件及系统、工业自动化与控制设备、智能系统及设备、机械制造设备的研制、生产、销售和服务；电子设备及系统、机电设备及系统、制冷系统的研制、生产、销售；软件信息化产品研发、生产及服务；信息系统及产品、软件产品、安全与服务系统产品的研发、生产、销售及服务等。
    航空工业是国家的战略性高技术产业，是国家综合国力的重要组成部分，是国防现代化建设的重要保障。中航机载作为国内航空机载系统的主要供应商，在航空装备制造领域具有多年的优势与积累，在行业内享有较高美誉度。为此，公司将主动求变，抓住机遇，在航空装备信息化、智能化发展进程中扮演越来越重要的角色。同时，随着新一轮科技革命的兴起，传统学科持续发展，学科交叉融合加速，新型学科不断涌现，前沿领域不断延伸，推动航空机载技术进入敏捷性创新、群体性突破、颠覆性变革的重大机遇期。中航机载要积极巩固并利用现有的航空技术优势，大力拓展技术与产业延展空间，抢抓发展机遇，研判竞争态势，创新市场策略，加快产业发展步伐。
    公司重视研发，核心竞争力突出
    根据公司2023年年报披露，公司研发投入总额占营业收入比例达到12.03%，凸显公司对于研发的重视。
    中航机载主营业务是航空机载系统产品。产品谱系全面，应用领域广泛，拥有较为完整的航空机载产业链，具有较高的行业美誉度。新时代以来，新质生产力已经在实践中形成并展示出对高质量发展的强劲推动力、支撑力，航空产业作为国家战略新兴产业得到空前重视。公司作为国内航空平台多项重要系统的主要供应商，如何紧紧抓住当前新一轮科技革命、产业革命的窗口期，全面贯彻新发展理念，加快推动高质量发展，努力实现技术革命性突破、生产要素创新性配置、产业深度转型升级，面临重大发展机遇和外部挑战。
    中航机载在航空机载系统主要领域具有较大的技术优势，同时具备较强的新产品、新技术自主研发与创新能力。公司在航空机载系统各专业领域具备系统级、设备级和器件级产品完整产业链的研发、制造和试验验证体系。在技术实验方面，通过多方面运作及多渠道融资，大力发展科研技术及实验验证能力，多项新研项目通过认证，多型产品达到国际先进水平。公司建设了多个重点实验平台，在部分重点技术领域实现了国际水平的验证能力，这有利于保障公司未来产品线发展。
    中航机载产品涉及航空装备、民机装备、现代产业、国际业务等四大领域，具有明显的专业领域竞争优势，市场份额较大，盈利能力较强，客户关系良好。公司业务结构日趋合理，在建立多种盈利渠道的同时分散经营风险，具备较强抗风险能力。在生产管理方面，公司通过国际合作学习借鉴国际先进企业生产管理模式，创造性的设计了多种工艺生产模式，提高了人员生产效率，通过信息化手段促使工业制造转型，解决了产品“多品种、小批量”的生产难点。
    关联交易及24年经营计划预示公司将全力实现经营业绩稳定增长
    3月15日，公司公告“关于2023年日常关联交易执行情况的公告”，披露2024年关联交易预计额度将略有增长。
    此外，根据年报进一步披露，经综合平衡，2024年度预计实现营业收入285.22亿元，同比下降1.67%，其中防务业务收入受行业政策、市场环境及订货合同调整预期不足等因素影响有所下降；其他业务收入保持增长态势。公司坚持高质量发展理念，持续推进降本节支，不断提高经济效益，2024年预计实现利润总额24.37亿元，同比增加8.0%。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.40、23.51、27.33亿元，同比增速为8.1%、15.3%、16.2%。对应PE分别为27.12、23.52、20.24倍。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期，项目进展不及预期。

看好增量业务，发力海外市场

青鸟消防(002960)
    主要观点：
    业绩符合预期，经营现金流表现亮眼
    公司发布2023年年报，2023年度公司实现营收49.72亿元（+8.02%），归母净利润6.59亿元（+15.67%），扣非后归母净利润为6.21亿元（+11.82%），经营活动现金流净额6.30亿元，较上年同期增长约30.2%。单季度来看，Q4实现营收13.27亿元（+10.79%），归母净利润1.53亿元（同比保持平稳）。总体来看，公司四个季度均实现了收入的稳定增长，业绩符合我们预期。
    核心业务稳步增长，增量业务加速增长
    核心业务端，1）传统消防报警：全年实现营收23.13亿元（+3.85%），毛利率42.77%。从品牌来看，国内品牌“青鸟”保持平稳，“久远”呈增长态势；海外方面，目前已形成以加拿大MapleArmor+法国Finsecur+西班牙Detnov为主的品牌矩阵，形成“北美+欧洲”双核。2）应急照明与智能疏散：四大品牌共同饱和式覆盖市场，实现营收11.12亿元（+7.27%），由于自研“朱鹮”芯片，产品具备强优势，在市场激烈竞争的状态下也实现了26.34%的毛利率。增量业务端，1）“五小系统”：为消防电子行业带来增量的结构性机会，2023年实现营收5.69亿元（+11.81%），毛利率45.08%（+2.25pct）；2）工业消防：公司在传统工业、泛工业、中高端制造以及电力储能四大核心场景深耕布局，在冶金化工、电池设备等细分领域发力覆盖，实现营收2.45亿元（+22.67%）；3）灭火业务：公司通过投资设立子公司和开拓产品方式让营收（+24.78%）和毛利率（+5.62pct）实现双增。4）储能+智能+家用消防：持续加速拓展，在发货额方面，2023年储能消防类同比+110%+，智慧消防类同比+50%+。
    海外业务增长快速，持续发力开拓
    2023年公司持续加强国内外产品研发、市场渠道和管理运营的协同合作以及资源整合，全年实现营收6.4亿元（+30.15%），占总营收比例约13%。欧洲市场方面，公司持续升级产品并优化市场管理；北美市场方面，公司大力开展加拿大产品的研发送检，并加速完成美国公司的筹建工作。从成果来看，MapleArmor已正式进入万豪集团大中华区火灾报警系统品牌库，前景可期。
    投资建议
    根据公司2023年年报，我们小幅修改盈利预测为：2024-2026年预测营业收入为55.76/64.22/72.71亿元（2024-2025年前值为60.23/68.85亿元）；预测归母净利润为7.28/8.37/9.57亿元（2024-2025年前值为7.91/9.09亿元）；对应的EPS为0.96/1.10/1.26元（2024-2025年前值为1.40/1.61元）。我们看好公司长期发展，公司当前股价对应的PE为12/10/9倍。维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）政策波动风险；2）市场竞争加剧影响利润率的风险；3）原材料大幅波动的风险；4）研究依据的信息更新不及时，未能充分反映公司最新状况的风险。

全年盈利大增，α-烯烃项目打开成长空间

卫星化学(002648)
    主要观点：
    事件描述
    3月25日晚，卫星化学公布2023年年报，全年实现收入414.87亿元，同比+12%；实现归母净利润47.89亿元，同比+54.71%，实现扣非归母46.72亿元，同比+51.80%。2023Q4实现归母净利润13.78亿元，环比-12.97%；实现扣非归母12.98亿元，环比-9.66%。
    原料成本分化，产品价格略有回落，公司经营稳健
    2023年，公司业绩同比大幅增长，持续验证自己经营的稳健。业务板块分拆来看，全年功能化学品/高分子材料/新能源材料贡献毛利33.15亿元/35.22亿元/1.71亿元，毛利率同比-5.87pct/+6.45pct/-1.45pct。重要子公司连云港石化（C2生产环节主体）实现净利润26.12亿元。
    2023Q4C2成本端下行明显，下游需求略有回落。成本端来看，四季度乙烷价格显著下行，丙烷价格有所回升，C2C3成本端影响有所分化。四季度乙烷平均价格22.76美分/加仑，环比三季度下降22.5%，美国天然气淡季到来，乙烷价格支撑不足下降明显，C2链成本端快速改善。四季度丙烷（华东）平均价格5428元/吨，环比上涨14%，C3产业链成本有所上升。需求端，四季度烯烃下游在金九银十旺季不旺的影响下，国庆节后有所回落，但由于已达行业成本位置以下，整体成本端支撑下价格下行不显著，仍处于低位徘徊。
    2024年一季度以来（截止3/22），乙烷平均价格维持在19.36美分/加仑，较四季度环比继续下降，烯烃类产品受降息、需求回升、原油支撑等因素在年后价格回升，C2和C3即时价差均有所修复。从2024年来看，我们认为油价仍将保持高位震荡，美国天然气供应过剩趋势不变，公司盈利稳定向好。
    2023年内嘉宏新材实现并表，2024年项目储备丰富
    在建项目陆续落地，2024年储备项目丰富。报告期内，公司（聚）苯乙烯、乙醇胺、电池级DMC、电子级双氧水等装置陆续投产，同时嘉宏新材年底前完成并表贡献一部分利润。公司2024年项目储备丰富，80万吨丁辛醇项目预计于二季度开始试车投料，投产后一部分实现丙烯酸酯单元的降本稳供，另一部分能够进行丁辛醇的调节根据市场情况进行外售增利，目前丁辛醇市场盈利尚可。另外，26万吨高分子乳液和20万吨丙烯酸精酸产能也将在下半年贡献利润，2024年项目储备仍丰富。
    加强研发投入，加快向一流新材料平台型企业迈步。报告期内，全年研发投入超16.26亿元，同比增长31.05%。公司自主研发的1,000吨α-烯烃项目顺利投产，达到预期的各项指标，并经中国石油与化工联合会组织专家进行成果鉴定，评价该技术国际先进，产品品质超过国内外产品，技术填补国内空白，为公司向高端聚乙烯产品发展提供核心原料保障；公司与韩国SK集团子公司合作亚洲首个EAA项目落地，实现公司乙烯与丙烯酸联动向高端包装材料发展。
    α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目快速推进，打开成长空间α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目顺利推进，即将迎来落地。项目总投资约257亿元，建成后公司烯烃产能将翻倍，进一步加强烯烃平台化优势。2023年6月17日，项目与园区管委会完成签约并签署第一批租船协议。2023年11月10日，项目完成省相关备案流程。2023年12月29日，项目一阶段进行一次环评公示。公司各项前期工作扎实推进，有望在2024年上半年开启建设，2025年底有望投产。
    投资建议
    考虑到2024年或有检修因素影响，对2024年业绩预期进行调整，预计公司2024-2026年归母净利润分别为62.45、71.71、79.55亿元（2024-2025原值67.32、74.86亿元，出于谨慎性原则，2026年收入利润暂未考虑α-烯烃项目影响），同比增速为30.4%、14.8%、10.9%。对应PE分别为9.19、8.00、7.22倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期；
    （5）股权激励不及预期。

2023年业绩符合预期，血透行业国产替代欲加速

三鑫医疗(300453)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2023年年报。公司实现营业总收入13.00亿元，同比下降2.69%，归母净利润2.07亿元，同比增长11.92%。
    其中，血液净化类：2023年血液净化类产品实现营业收入94,934.14万元，比上年同期增长7.62%，该类产品营业收入占公司总收入的比重为73.02%。
    输注类：2023年输注类产品实现营业收入23,395.62万元，比上年同期下降33.51%，该类产品营业收入占公司总收入的比重为18%。剔除疫苗注射产品影响，输注类产品（不含疫苗注射器）实现营业收入21,647.97万元，比上年同期下降1.17%。
    心胸外科类：2023年心胸外科类产品实现营业收入7,058.55万元，比上年同期增长7.78%，该类产品营业收入占公司总收入的比重为5.43%。
    其他类：2023年其他业务实现营业收入4,617.79万元，该类业务营业收入占公司总收入的比重为3.55%。
    点评：
    血液净化业务线稳步增长，产品布局多元，集采落地促进行业集中度继续提升
    2023年公司血液净化类产品实现营业收入9.49亿元，比上年同期增长7.62%，其中2023年上半年公司血透业务实现收入4.16亿元，同比增速2.89%，2023年下半年呈现加速增长态势。血液透析是目前应用最广泛的血液净化治疗方法，其作为一种维持患者生存所必需的肾脏替代治疗方式，适用于绝大多数急、慢性肾功能衰竭患者，需求较为刚性。
    我国慢性肾病及终末期肾病的患者人数不断增长，根据弗若斯特沙利文分析数据，中国2017年至2022年终末期肾病患者人数从250万人增长至391万人，复合增速为9.12%。预计2023年-2030年从424万人增长至689万人，复合增速为7.17%。根据国家肾脏病医疗质量控制中心统计的数据，2022年我国血液透析在透人数为84.4万人，我国存量透析治疗需求仍远未被满足。而且，截止到2022年底，血液透析患者的平均透析龄达53.8个月，相比2011年增加了22个月；透析龄超过5年的患者数量比例为33.7%，超过10年的患者数量比例为9.8%。我国终末期肾病患者透析治疗率将不断提升，透析人数将保持继续增长，同时伴随透析龄的延长，血液透析产业具有广阔的增长空间。
    公司在血透领域已经具体完整的产业布局，产品包括透析粉液、透析管、透析器、透析机，还包括针对早中期肾病的肠道无创介入治疗装置（结肠透析机）以及针对晚期透析病人内瘘保护的PTA高压球囊、血管鞘组等血管介入类产品线。在透析设备方面，公司子公司成都威力生的血液透析机、透析滤过机、血液透析制水系统2022年入选由国家卫健委委托、中国医学装备协会组织专家遴选的“第八批优秀国产医疗设备产品目录”。在透析耗材方面，牢牢掌握了透析器、透析膜、透析液、透析管等产品的核心技术与关键工艺；迅速完成了江西、云南、黑龙江、四川等全国多制造基地产能布局。
    近年来，血液净化领域头部企业持续加大对血液净化产业链的布局，全产业链趋势明显。同时，二十三省（区、兵团）血液透析类医用耗材省际联盟带量采购落地，供应能力强的头部企业中选比例大。随着集采政策的落地，头部企业在全产业链优势和规模经济优势的加持下，市场竞争力进一步强化，部分规模小、品种单一的企业处于竞争劣势，将被淘汰出局，血液净化行业整体集中度有望逐步提高。而且血液透析设备及透析器仍有广阔国产替代空间，2021年国内透析机和透析器的国产占比分别为19.2%和44.7%，头部国产企业在相关技术领域已经具备替代进口的基础，此次血透耗材联盟集采落地预计会加速国产替代进程。
    公司已经初步形成“糖尿病-早中期肾病-终末期肾病（血液净化、血管介入）”的肾脏病患者全周期医疗器械产业布局
    公司立足医疗器械领域，依托深耕终末期肾病（尿毒症）血液净化治疗领域形成的深厚技术积累和渠道优势，以肾脏病治疗为核心，持续延伸产业链，逐步形成“糖尿病-早中期肾病-终末期肾病”的肾脏病患者全周期医疗器械产业布局。
    糖尿病：公司于2023年7月获得医用无针注射器注册证，其主要用于糖尿病患者注射胰岛素，目前主要在电商平台销售。根据中国医师协会肾脏内科医师分会2023年学术年会数据，2022年全部透析患者透析原因中糖尿病肾病占比为21.1%，位居第二；在2022年新增透析患者透析原因中，糖尿病肾病首次以29.9%的比例超过了原发性肾小球肾炎28.7%的比例，成为血液透析的主要原因，糖尿病治疗是预防终末期肾病的重要方向。
    早中期肾病：子公司圣丹康以中医药早期干预慢性肾病管理为切入点，旨在保护肾功能不全患者的残余肾功能，造福于数量庞大的早、中期慢性肾病患者。江西圣丹康分别于2023年6月、2024年2月获得一次性使用无菌直肠导管注册证和肠道水疗机注册证，两者配套使用，可实现高位结肠清洗。
    血管介入：内瘘是血液透析治疗中重要的血流通道，是终末期肾病患者维持长期透析所必需依赖的基础，被称为透析患者的“生命线”。透析内瘘因长期透析反复穿刺易导致狭窄、血栓发生，从而影响透析治疗，严重时会导致内瘘功能丧失，需要住院治疗。公司围绕内瘘保护深度布局血管通路研究和血管介入产品开发，已取得一次性使用透析用留置针、PTA高压球囊扩张导管、血管鞘组等多张注册证，其中一次性使用透析用留置针为国产第一张注册证，填补了国内空白。
    公司一次性使用透析用留置针自上市以来，因国产首发优势，引起血液透析患者的极大关注，入院速度不断加快，该产品已中选二十三省（区、兵团）血液透析类医用耗材省际联盟带量采购产品，销量预计将实现放量增长。目前公司血管介入产品在研项目10余项，随着注册证的陆续获取，公司将进一步构建针对内瘘狭窄、堵塞及病变治疗的介入/植入产品群。
    投资建议
    我们增加对公司2026年业绩的预测，预计2024-2026年公司收入分别为15.01亿元、17.12亿元和20.17亿元，收入增速分别为15.5%、14.0%和17.8%，2024-2026年归母净利润分别实现2.37亿元、2.80亿元和3.29亿元，增速分别为14.9%、18.0%和17.3%，对应2024-2026年的PE分别为15x、13x和11x。考虑到血透行业尤其是透析机和透析器还存在较大的进口替代空间，以及公司向糖尿病、血管介入等领域拓展，公司新业务将打开公司盈利能力天花板，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司血透设备销售不及预期。

改革重塑启新程，利润端增速亮眼

昆药集团(600422)
    主要观点：
    事件
    2024年3月22日，公司发布年度报告，2023年公司实现营业收入77.03亿元，同比-6.99%；实现归母净利润4.45亿元，同比+16.05%，扣非归母净利润3.35亿元，同比+33.45%。
    事件点评
    商业板块结构优化，四季度利润端增速亮眼
    2023年，公司营收端同比下滑6.99%，主要系公司融合并入华润三九旗下后进行业务重整，商业板块业务结构优化及对外援助业务减少所致。公司持续优化产品结构，多举措推进降本增效，2023年实现归母净利润4.45亿元，同比+16.05%，扣非归母净利润3.35亿元，同比+33.45%。
    四季度利润端增速亮眼。单季度来看，公司2023Q4实现营收20.92亿，同比+0.14%；实现归母净利润0.59亿，同比+458.75%，扣非归母净利润0.25亿元，同比+388.53%。
    公司毛利率稳步提升。公司整体毛利率为45.41%，同比+1.31个百分点；期间费用率35.78%，同比+1.37个百分点；其中销售费用率31.58%，同比+2.21个百分点；管理费用率4.07%，同比-0.51个百分点；研发费用率0.93%，同比+0.08个百分点；财务费用率0.13%，同比-0.33个百分点。经营性现金流净额为3.56亿元，同比+40.25%。
    聚焦改革，融合重塑强赋能
    2023年，昆药集团正式成为华润三九旗下成员企业，烙就新起点，开启新征程。在这一年的融合阶段，公司坚定践行华润“1246”模式，深入推进“四个重塑”，包括价值重塑、业务重塑、组织重塑、精神重塑，进一步聚焦主责主业，补齐短板，持续提升核心竞争力。
    紧抓“银龄”时代机遇，打造老龄健康-慢病管理领域领导者2024年1月15日，国务院办公厅首个支持银发经济发展的专门文件《关于发展银发经济增进老年人福祉的意见》发布，要求加强综合医院、中医医院老年医学科建设，扩大中医药在养生保健领域的应用，发展老年病、慢性病防治等中医药服务。在此基础上，公司将继续深耕银域，顺势而为，致力公司在巩固公立医疗等级医院市场的同时，积极拓展基层和诊所渠道，深挖核心潜力市场，加强处方药下沉能力。2023年，公司注射用血塞通（冻干）在上海市中成药带量采购中中标，为稳住集采基本盘再下一城；血塞通片在上海市、浙江省中成药带量采购中中标，为产品在上述区域内销售实现量的突破奠定基础。注射用血塞通（冻干）保持稳健增长，同比增长22.65%；血塞通口服剂产品实现同比增长19.44%，其中，血塞通软胶囊同比增长33.04%，血塞通片同比增长15.09%。
    昆中药1381乘势而上，致力打造精品国药领先者
    公司通过多平台、多维度重塑文化品牌，提升“昆中药1381”品牌文化传播价值，同时，借助三九商道进一步整合商业渠道、优化原有商业模式，持续构建“合理覆盖、快速流通、有效销售”的昆药销售渠道。公司围绕“大品种-大品牌-大品类”，重点打造强单品、持续培育高增长潜力产品。
    2023年，昆中药核心品种舒肝颗粒凭借抗抑郁治疗，加强院内外推广，实现11.11%的增长；流感、支原体肺炎等呼吸道疾病高发推升终端用药需求增加，昆中药潜力产品群中的口咽清丸、清肺化痰丸等产品持续发力，口咽清丸同比增长44.32%，板蓝清热颗粒同比增长21.19%，清肺化痰丸同比增长24.21%。
    聚力创新、强基固本，研发提速激发新动能
    2023年，公司研发投入共计1.25亿元。自主研发的适用于缺血性脑卒中的1类药KYAZ01-2011-020临床II期已启动了二十余家研究中心，试验正有序推进，入组进度顺利。适用于异檬酸脱氢酶-1（IDH1）基因突变1类创新药KYAH01-2016-079临床I期爬坡期研究已完成3个剂量组的入组。截至报告披露日，碳酸司维拉姆干混悬剂的药物上市许可及化药2.2类改良型新药KPC149口服溶液药品临床试验申请已获得国家药监局受理，国内同品种首家申报一致性评价的精神类用药氯硝西泮注射液通过仿制药质量和疗效一致性评价。
    公司围绕战略发展目标，加速出海。2023年，公司自主研发产品双氢青蒿素磷酸哌喹片40mg/320mg通过WHO预认证，该产品有条件进入国际组织及公立机构抗疟药采购范围，标志着公司成为国际公立采购市场的合格供应商；公司与比尔及梅林达盖茨基金会再次合作，由基金会为昆药集团在新抗疟药产品开发、世卫预认证等方面提供资金、技术和市场准入支持，双方携手为全球抗疟事业贡献力量，助力实现“无疟疾世界”。2023年，公司向海外提交了61份注册申请，获得30个境外产品的注册批文，其中10个新注册批文。昆药三七血塞通软胶囊首次实现乌兹别克斯坦市场的出口；公司与香港华润堂达成合作协议，实现公司三七粉在香港上市；公司三七产品首次进入中亚和香港市场，三七产业国际化再续新章。
    投资建议
    我们调整了此前盈利预测，根据公司最新披露23年年度报告数据，公司进行了板块结构优化，我们下调了公司24-25年的盈利预测，我们预计公司2024-2026年收入分别为85.18/96.00/109.43亿元（24-25年原预测值为100.87/110.90亿元），分别同比增长10.6%/12.7%/14.0%，归母净利润分别为6.39/8.02/9.91亿元（24-25年原预测值为7.52/9.18亿元），分别同比增长43.8%/25.5%/23.5%，对应估值为26X/20X/16X。维持“买入”评级。
    风险提示
    行业政策变化风险，药品研发创新风险，产品市场推广不及预期风险。

2023全年业绩保持高增长，与迈瑞强强联合

惠泰医疗(688617)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2023年年报。2023全年实现营收16.50亿元（yoy+35.71%，）；归母净利润5.34亿元（yoy+49.13%）；扣非归母净利润4.68亿元（yoy+45.54%）。销售毛利率71.27%，销售净利率31.64%。
    2023年第四季度实现营业收入4.37亿元（yoy+32.80%），实现归母净利润1.31亿元（yoy+34.11%），实现扣非归母净利润1.08亿元（yoy+21.78%）。2023Q4销售毛利率70.95%，净利率28.77%，销售费用7168万元（yoy+16.04%），研发费用6959.89万元（yoy+71.62%）。
    点评：
    电生理板块：2023年实现收入3.68亿元，三维手术数量超1,0000例2023年公司电生理类产品实现收入3.68亿元，同比增长25.51%，销售毛利率约为74.45%，较2022年的77.98%略有下滑。2023年，公司上市了RFG20A心脏射频消融仪和IP-1射频灌注泵，配合三维电生理标测系统使用，实现了电生理射频消融设备全覆盖。公司2023年完成三维电生理手术10,000余例，手术量较2022年度超过200%的增长，这也说明公司的三维冷盐水消融导管在非房颤治疗领域充分证实了产品的安全性和有效性，得到市场的广泛认可。
    福建电生理耗材集采联盟省份自2023年4月到6月期间陆续执行集采价格，国产厂家凭借较强的成本优势、规模优势在集采中处于有利位置，进口替代的趋势持续加强。公司电生理产品在集采中全线中标，在各细分品类中固定弯二极、可调弯四极、可调弯十级和环肺电极等多个产品在所在竞价单元中需求量名列前茅。
    此外，公司在研的电生理产品也十分丰富，预计2025年将有较多产品推出，如磁电定位环形标测导管、磁电定位压力感知脉冲消融导管，磁定位压力感应射频消融导管以及高精密度磁电定位标测导管等。公司目前产品主要在非房颤领域实现对进口产品的替代，预计随着公司房颤手术整体解决方案的完善，2025年将在房颤手术领域实现更多突破，电生理板块收入也将在2025年实现加速增长。
    血管介入：2023年冠脉通路实现收入7.91亿元（yoy+38.98%），外周介入实现收入2.56亿元（yoy+40.36%）
    血管介入类产品仍是公司现阶段增长的主引擎之一，其中冠脉通路类借助集采加速国产替代，市场份额有望进一步提升；外周介入类随着产品线不断丰富竞争力有望进一步加强，高增长有望延续。2023年公司冠脉通路产品实现收入7.91亿元（yoy+38.98%），外周介入实现收入2.56亿元（yoy+40.36%）。公司2023年产品入院家数较2022年底增长超600家，整体覆盖医院数3,600余家，其中外周线入院增长超30%，冠脉线增长接近20%。
    冠脉通路器械国内市场格局已逐步实现由外资品牌主导向国产品牌崛起的转变，整体市场虽然还有部分差距，但在细分产品领域，部分国产器械已取得领先地位，如公司的微导管、造影套件等现已占据较为明显的领先地位，其他如导引导管、导引导丝、球囊导管等产品也迅速崛起，市场份额不断扩大。临床医生对于国产器械接纳程度在不断上升，随着国家及各级省市带量采购工作的开展，国产品牌的机遇会越来越多，借助集采实现更快速的医院覆盖。
    外周血管介入产品与冠脉通路产品工作原理相近，通过冠脉通路产品的成功产业化，公司已经建立了成熟完备的血管介入器械产业化平台，并于2019年正式推出外周血管介入产品。公司外周介入主要分为肿瘤栓塞介入治疗和周围血管介入治疗两个方向，产品主要包括微导管、微导丝、TIPS穿刺套件、导管鞘组、造影导管、造影导丝、血管鞘、导引导管、下肢工作导丝、PTA球囊导管、圈套器、导引鞘、抽吸导管、远端保护装置等，其中外周可调阀导管鞘（导管鞘组）是国内唯一被批准上市的国产产品。造影球囊是国内首款可用于封堵血管，并在防止栓塞剂回流、压力测定、出血封堵等领域都有重要应用的特色产品。
    2023年公司血管介入类耗材销售量达843万根，同比增长约44%，公司通过提升自动化水平和规模化生产能力，毛利率还有所提升，2023年公司冠脉类耗材毛利率71.87%，外周介入类耗材毛利率74.75%，分别提升了2.50和3.10个百分点。公司自主研发的专用设备占比呈逐步上升趋势，较2022年底，各主要成品产线效率提升10%，半成品生产工序效率提升15%，实现了导管装配、鞘组装配、内包装作业、外包装作业产线自动化生产。同时，公司不同产品工序投入机器人超过40台，机器换人持续推进。
    非血管介入业务：2023年实现收入1,638.88万元，主要是公司新布局的泌尿系统产品线
    非血管介入器械产品品类丰富多样，涉及到泌尿、生殖、消化、呼吸等疾病治疗领域。公司在非血管介入器械产品是以泌尿结石类介入耗材整体解决方案为基础，部分消化介入器械、妇科介入器械为辅的产品布局。
    公司子公司湖南依微迪负责非血管介入产品的生产。公司可以提供泌尿结石手术耗材的整体解决方案。在消化介入领域，公司已上市产品包括胆道引流套件、穿刺套件、斑马导丝、胆道取石篮等。在妇科介入领域，产品输卵管插入术器械，可应用于输卵管再通术等相关治疗。
    迈瑞医疗收购惠泰医疗，双方强强联合，未来心血管平台型企业可期此前，迈瑞医疗公告拟通过全资子公司深迈控以66.5亿元自有资金收购惠泰医疗控股股东成正辉及其他股东合计持有的惠泰医疗约1,412万股股份，占惠泰医疗总股本的21.12%。同时，深迈控拟以129.28万元受让晨壹红启持有的珠海彤昇全部0.12%的普通合伙权益，珠海彤昇持有惠泰医疗233.5万股，占股3.49%。此次交易完成后，深迈控及其一致行动人珠海彤昇将合计持有惠泰医疗约24.61%的股权，深迈控将成为惠泰医疗的控股股东。
    迈瑞医疗是国产医疗器械的头部厂家，深度布局生命信息与支持类产品、IVD、医疗影像设备三大业务领域，与下游的医院、经销商合作广泛，具备较好的品牌形象，品牌影响力强。此次迈瑞控股惠泰医疗，有利于双方发挥各自长处，惠泰有望成为迈瑞的心血管耗材平台。据Evaluate Medtech估算，全球医疗器械市场中，心血管相关器械规模排名第二，预计未来在迈瑞的渠道资源赋能下，公司海外市场有望加速拓展。
    投资建议
    我们增加了对公司2026年的盈利预测，预计2024-2026年公司收入分别为21.74亿元、28.82亿元和38.29亿元，收入增速分别为31.7%、32.6%和32.8%，2024-2026年归母净利润分别实现7.28亿元、9.73亿元和13.07亿元，增速分别为36.4%、33.6%和34.4%，2024-2026年EPS预计分别为10.89元、14.55元和19.55元，对应2024-2026年的PE分别为40x、30x和22x，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司手术量拓展不及预期风险。

万达电影首提院线20%市占率的目标，新股东将对多项业务赋能

万达电影(002739)
    主要观点：
    事件
    24年1月13日，万达电影发布公告，公司控股股东北京万达投资有限公司提名陈曦和龚峤为公司第六届董事会非独立董事候选人。其中，陈曦具有深厚影视背景，2015年加入上海儒意影视制作有限公司担任总裁；龚峤具有深厚游戏背景，为现任北京儒意景秀网络科技有限公司总经理。
    24年3月24日，万达电影发布公告，新管理团队分工已明确：董事长、总裁陈曦统筹万达电影整体业务发展，并重点分管影视制作业务板块、五洲发行及时光网；董事、执行总裁陈洪涛先生将继续分管公司院线业务；董事龚峤先生分管公司游戏业务；董事、副总裁、董事会秘书王会武先生分管公司证券及传媒业务；副总裁、财务负责人黄朔先生分管公司人财法工作。
    新股东将在内容制作、IP和AI技术端对万达电影赋能1）赋能内容制作端：陈曦董事长上任后为公司带来了优秀的制作人团队和制片管理的丰富经验，双方会加强业务协同。对于儒意主投主控的影片，本身就会释放一部分份额给行业内的其他公司，而万达电影未来会把重点放在发行端，包括分线发行以及院线阵地的营销和宣传端等。
    2）赋能IP端：公司具有优质线下渠道，未来会以时光网为基础，与IP储备丰富的公司加强合作，实现共赢。
    3）赋能AI技术侧：儒意在AI制作方面取得一定进展，希望未来能制作出优秀的AI电影作品在院线上映，进而促进提升万达院线的票房收入。AI技术的应用预计将大大增加电影行业内容供给，对影院终端产生积极影响。
    院线业务：当前轻资产+自有影院的票房市占率达16.7%，长期市占率目标是20%以上
    截至2023年12月31日，公司国内拥有已开业影院905家，7546块银幕，市场份额16.7%，其中直营影院709家，6156块银幕。
    目前电影行业正在快速恢复，公司会抓住机会，在保障影院质量和盈利能力的前提下大力拓展直营影院，对直营影院提质升级，今年也会和市场优质的商业地产开发商合作开业直营影院；同时公司也会在统一品牌、统一排片、统一经营、统一管理的原则下发展轻资产业务。公司将结合市场情况以多种方式寻求扩大市场份额，目标是将市场份额提升至20%以上，进一步提高公司行业地位。
    影视业务：电影、电视剧齐发力
    1）电影：万达影视主投主控影片《维和防暴队》已定档5月1日，主宣发及参投电影《白蛇：浮生》已定档8月10日，储备影片还包括与贾玲导演合作的《转念花开》、IP系列电影《误杀3》《唐探1900》以及《点到为止》《寻她》《我才不要和你做朋友呢》等。目前公司参与出品待开机的项目超15个，争取以后各大重点档期都有万达电影投资的影片上线。此外，公司今年将重新尝试开拍即定档模式，这样可以有更多的时间去宣发，逐步向观众渗透。
    2）剧集：万达影视投资出品的《交错的场景》《四方馆》《完美证据》《暗影侦探》等剧集已拍摄完成，预计将于2024年播出。未来公司会重点发力头部剧集，也会和儒意持续在双方已有的重点IP领域进行合作，例如《折叠城市》《黄卡》《熟人作案》《麒麟》等，目前已储备剧集有《检察官与少年》《黑夜告白》等。同时，公司将延续《唐人街探案》《三大队》的IP打造形式，同步推出电影及电视剧，使IP影响力最大化。
    游戏业务：加大海外市场拓展力度，注重与时光网、儒意游戏的合作
    万达电影旗下的游戏发行公司为互爱互动，2024年1月18日于日本上线《圣斗士星矢：正义传说》，该游戏迅速攀升至App Store畅销榜TOP3、Google Play畅销榜TOP4。
    2023年全年互爱互动的海外收入实现较大增长，从2019年占公司游戏总收入的8%，在2023年提升到30%以上。未来公司将加大海外市场拓展力度，2024年将在海内外发行《全职法师：猎人大师》《战斗法则》等优质游戏，预计2024年海外收入占比将进一步提升。
    在业务协同方面，一方面互爱互动会和万达院线、时光网等体内公司进行更多合作，会在衍生品或院线广告做更多资源的投入和布局；另一方面互爱互动也会与儒意游戏实现优质产品的产品线合作，并与业内头部公司在IP、渠道及发行区域合作，持续拓展业务规模，增厚利润水平。
    非票业务：加大自研产品线，线下线上双渠道发力
    目前中国电影产业的收入机构中，大部分是票房收入，只有小部分衍生品收入，和北美存在较大差距。公司将借力“包公系列”“西游系列”“白蛇系列”等动画电影重点发展衍生品业务，比如公司定于暑期档上映的《白蛇：浮生》，目前已经在全力打造白蛇衍生品线。未来公司计划每一年或两年打造一部动画电影，并将这些IP授权给时光网，也欢迎外部公司将IP授权给时光网运营。
    公司去年推出的自有品牌“西打”系列饮品上市后口碑及销售情况较好，会继续加大开发自研食品饮料和其他产品线，推出更多新品牌新产品，盘活线下影院渠道；同时，公司拥有,35,个抖音直播账号，约,540,万粉丝，,未来有望打通线上线下渠道，实现非票收入的提升。
    投资建议
    预计公司,23E-25E,营业收入,141.4/164.1/180.1（前值为,141.4/154.3/168.9,亿元）,，归母净利润为,11.27/16.6/18.24,亿元（前值为,11.78/14.77/15.9,亿元）,，维持“买入”,评级。
    风险提示
    票房恢复不及预期；,IP,开发运营不及预期；线下需求消费不及预期；游戏业务发展不及预期。

自主研发UDM模式，创新高端制造

盈趣科技(002925)
    主要观点：
    自主研发UDM模式，创新高端制造
    公司以自主创新的UDM模式为基础，形成了高度信息化、自动化的智能制造体系，为客户提供智能控制部件、创新消费电子、健康环境及汽车电子等产品的研发、生产，并为中小型企业提供智能制造整体解决方案。公司客户群涵盖罗技、雀巢、菲莫国际（PMI）、Bosch、WIK、Asetek、Cricut等企业。
    开创UDM模式，“制造+研发+质量”领先
    公司自主创新UDM模式，公司的智能制造能力、技术研发实力和质量控制能力构建了UDM模式的核心壁垒。公司UDM模式具有：1）信息化与自动化程度更高；2）给客户的服务体验感更强；3）沟通强度更高；4）全方面交付对接；5）全产业链结合等优势。
    大单品驱动业绩高增长，静待电子烟业务放量
    1）电子烟：控烟与减害背景下，全球电子烟行业零售规模快速增长，PMI旗下IQOS产品历经十年迭代，助力PMI成为HNB电子烟市场领先企业，PMI拟于2024年Q2在美国市场商业化IQOS，在5年内占据美国传统烟草及加热烟草市场份额的10%。公司为PMI电子烟二供，公司在提供电子烟精密塑胶部件的基础上，新增电子烟核心部件及整机的合作，目前均已实现量产，有望于2024年贡献明显业绩增量。2）家用雕刻机：公司深度绑定龙头Cricut，短期来看，随着Cricut产品库存的进一步去化，公司2023第三季度家用雕刻机业务环比改善、同比实现了较大幅度的增长，2024年有望获得更好的表现；长期来看，家用雕刻机市场前景广阔，市场渗透率较低，公司作为Cricut核心供应商有望持续受益。3）工控：公司与罗技一路相伴，公司已获得罗技Gaming领域的新项目，并首次与罗技的PWS BusinessUnit合作，并在积极地争取在音频领域的产品合作机会，新项目新BU下有望取得新突破。4）其他：公司积极拓展汽车电子、健康环境、智能家居、脑机接口等新产品线，有望孵化新单品。
    盈利预测及投资建议
    我们看好公司基于UDM模式积极合作大客户开拓大单品，电子烟业务加热模组及整机项目有望放量，家用雕刻机业务有望向好，并积极拓展新产品线，有望孵化新单品。我们预计公司2023-2025年营收分别为39.67/59.24/67.50亿元，分别同比变化-8.7%/49.3%/13.9%，归母净利润分别为4.69/7.60/9.14亿元，分别同比变化-32.3%/61.9%/20.3%。截至2024年3月22日总股本及收盘市值对应EPS分别为0.60/0.97/1.17元，对应PE分别为27.30/16.86/14.01倍。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    出口产品市场及政策风险，客户相对集中的风险，产品毛利率下降的

万华化学基本面周度动态跟踪：公司四季度业绩同比改善，聚氨酯绿色建材迎新机遇

万华化学(600309)
    周度观点
    2024年3月18日晚，万华化学发布2023年度年报，2023年公司实现营业收入1753.61亿元，同比增加5.92%；实现归母净利润168.16亿元，同比增加3.59%。公司第四季度实现营业收入428.07亿元，同比增长21.80%，环比下降4.72%；实现归母净利润41.13亿，同比增长56.69%，环比下降0.53%。
    截至2024.03.22，聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚/软泡聚醚价格分别为16600/20300/16000/9100/9050元/吨，周环比分别为+0.61/-1.46/-3.03/0/+0.56%。聚合MDI/纯MDI/TDI/硬泡聚醚价差周环比分别为-5.82/-8.28/-6.06/-4.27%。
    目前MDI处于节后补库期，库存处于历史中枢水平，下游需求逐步进入春节旺季，价格短期有修复预期。万华化学宁波+福建基地的MDI装置将为万华MDI贡献增量，MDI及TDI价格、价差的修复将改善公司主营业务业绩。
    风险提示：项目投产进度不及预期；产品价格大幅波动；装置不可抗力的风险；下游需求复苏不及预期

桶油成本持续下降，积极推动增储上产

中国海油(600938)
    主要观点：
    事件描述
    3月21日晚，中国海油发布2023年报，全年实现营收4166.09亿元，同比下降1.33%，实现归母净利润1238.43亿元，同比减少12.60%；实现扣非净利润1251.88亿元，同比减少11.00%，基本每股收益2.60元。
    经营层面良好，全年桶油成本继续下行
    业绩受一次性影响因素拖累，经营层面稳健。公司第四季度实现营收1097.92亿元，同比-1.16%，环比-4.32%；归母净利润261.98亿元，同比-20.45%，环比-22.68%；扣非净利润294.82亿元，同比-10.57%，环比-11.68%。四季度盈利同比下滑受到北美地区油气资产计提减值准备影响，全年资产减值及跌价准备为35.23亿元。另外，公司2023年除所得税外的其他税金较2022年增加29.6%，主要是根据本年新出台的法规确认矿业权出让收益的影响。除一次性影响外经营层面稳健。
    桶油成本继续下行，凸显核心竞争优势。中国海油凭借较低的桶油生产成本、国际领先的生产技术、精简高效的人员配置降本增效，盈利能力在行业内处于领先水平。2023全年桶油成本为28.83美元，同比下降5.13%。公司桶油作业费用全球领先，2023年该项费用为7.54美元/桶。公司桶油折旧、折耗与摊销费用处于行业平均水平且在逐年降低，由2013年的21.03美元/桶降低至2023年14.06美元/桶。
    积极资本开支推进增储上产，储量产量增速行业领先
    近年来，中国海油持续践行积极的资本开支以保证增储上产战略目标的实现，坚持增储上产，布局全球的战略，自2016年起资本持续增长，过去6年公司资本开支CAGR达13.09%。2023年全年资本支出1296亿元，为历史新高。2024年预算资本开支1250-1350亿元。在持续资本开支保障下，公司储量与产量增长速度行业领先。2023年公司石油天然气净证实储量达到381.7百万桶油当量，储量寿命（含权益法核算储量）达到10年，连续7年稳定在10年以上，储量替代率达到182%。2023年油气产量为678百万桶油当量，连续5年创历史新高，2024-2026年油气产量目标为700-720，780-800，810-830百万桶，2024-2025年产量目标较上年指引大幅提升。
    报告期内，公司在全球获得9个新发现，在国内落实多个亿吨级大油田，探获首个深煤层千亿方大气田；在海外，圭亚那项目再获亿吨级油田，以上项目为公司未来产量增长奠定基础。2024年，国内绥中36-1/旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-2油田开发项目、深海一号二期天然气开发项目、惠州26-6油田开发项目、神府深层煤层气勘探开发示范项目和海外的巴西Mero3XM等将有力支撑产量增长。
    重视股东回报，维持高分红率和股息率
    2023年中期/末期，公司每股分派0.59/0.66元港币，总派息额594.58亿港元，支付率达到43.6%。从股息率来看，按照2023/03/22收盘价计算，中国海油（A）股息率为4.23%，中国海洋石油(H)股息率7.05%。公司此前承诺，2022-2024年公司全年股息支付率预计将不低于40%；全年股息绝对值预计不低于0.70港元／股（含税），预计2024年将维持高分红策略。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为1408.26、1577.10、1875.14亿元（2024-2025年原值为1460.46、1533.94亿元），同比增速为13.7%、12.0%、18.9%。对应PE分别为9.22、8.24、6.93倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）新项目进度不及预期；
    （2）原油天然气价格大幅波动；
    （3）行业政策变化。

海容冷链23年报点评：海外高增，盈利提升

海容冷链(603187)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入7.1亿（+20.2%），归母0.57亿（+140.1%），扣非0.38亿（+103.3%）。
    23年：收入32.0亿（+10.3%），归母净利润4.1亿（+41.4%），扣非3.9亿（+40.5%）。
    分红：全年完成经营目标，另公司23年分红比例对应51%，较往年30%水平呈现大幅提升。
    收入分析：外销及冷冻柜为核心增长引擎
    23年分地区：外销拉动公司增长，预计主要出口地区中东南亚最快、欧洲低基数下增速恢复、北美平稳增长。23年公司内销业务实现21.4亿元，同比持平，外销业务实现9.7亿元，同比+41%。
    23年分品类：冷冻维持领先，冷藏及商超存单一客户扰动
    冷冻柜收入20.8亿，同比+17.9%，我们预计冷冻板块内销相对平稳增长，外销受益东南亚等海外景气快速增长；
    冷藏柜23年收入5.7亿，同比+5.1%，我们预计存单一客户调整影响增速，外销仍有销量提升；
    商超柜23年收入2.2亿，同比-31%，全年下滑同样存单一客户调整影响，外销占比低；
    智能柜23年收入1.8亿，同比+9.5%，新业务仍处培育期。
    整体看公司在冷冻领域份额维持领先，而冷藏及商超都因单一客户有所扰动，预计24年此影响减弱。
    盈利分析：受益结构优化、外销提升及大宗成本贡献
    23年公司盈利向上，整体毛利率+6pct，其中内外销毛利率各+3.2pct/+10pct；净利率+2.4pct主要来自产品结构、外销占比提升及大宗成本降价贡献。
    费用率：23年销售费率7.6%，同比+2.4pct；23年管理费率3.3%，同比+0.2pct；23年研发费率3.4%，同比-0.3pct；其中销售费用率因公司部分出口地区经销转直营的模式转换而有所提升，预计后期维持稳定，继续大幅提升可能性不大。
    投资建议：外销持续高景气，内销维持领先优势，维持“买入”
    我们的观点：
    24年公司收入目标为32-35.5亿元（同比增速区间为0~10%），我们预计内销经营维稳为主，外销仍为增长核心，公司旨在内销以强竞争力维持冷冻柜领先地位，冷藏市场今年存低价竞争向下波及利润率，公司预计保持谨慎参与；海外伊利蒙牛及广大中小品牌等出海趋势不减，公司产品创新速度好于对手，预计将乘东南亚之势进一步加大智能产品出海力度，故24年公司看点聚焦出口。
    盈利预测：预计24-26年收入分别为35.1/38.5/42.1亿元，对应增速分别为9.6%/9.5%/9.6%，归母净利润分别为4.6/5.0/5.5亿元，对应增速分别为10.5%/8.8%/11.1%，大宗原材料价格波动或为利润率主要扰动因素，对应PE分别14/13/11X，对应24年股息率约3.4%，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度波动，竞争加剧，原材料价格大幅波动，汇率大幅波动。

四季度盈利环比提升，精益管控持续降本

宝丰能源(600989)
    主要观点：
    事件描述
    3月21日晚，宝丰能源发布2023年报，全年实现营收291.36亿元，同比增加2.48%，实现归母净利润56.51亿元，同比减少10.34%；实现扣非净利润59.49亿元，同比减少11.46%，基本每股收益0.77元。
    四季度焦炭板块短暂承压，宁东三期爬坡带来增量
    公司第四季度实现营收87.35亿元，同比+25.77%，环比+19.48%；归母净利润17.60亿元，同比+89.25%，环比+7.70%；扣非净利润18.03亿元，同比+85.53%，环比+5.45%。四季度收入利润均实现环比提升。公司第四季度量增明显，宁东三期100万吨/年烯烃项目于9月中旬投入试生产且运行稳定，四季度爬坡带来烯烃产量的环比增加。从公司披露的经营数据来看，焦炭的产量/销量环比增加3.28/1.83万吨，聚烯烃的产量/销量环比增加15.14/20.02万吨。其余产品量环比变动基本持平。
    价格价差方面，根据公司经营数据披露，主要产品PE/PP/焦炭/改质沥青/MTBE第四季度均价（不含税）7013.29/6744.58/1683.16/4677.89/6090.68元/吨，环比分别-2.71%/+0.90%/13.60%/8.02%/-11.82%。而根据我们对市场价格的跟踪，主要产品价差焦炭-精煤/聚乙烯(HDPE)-乙烯/聚乙烯(LLDPE)-乙烯/聚丙烯-丙烯/乙烯及丙烯-甲醇/甲醇-煤炭环比分别为-83.82%/-26.54%/-30.77%/165.43%/523.76%/46.51%。
    焦炭板块四季度经历了钢材需求不佳带来的价格下滑以及年尾的供应收缩带来的价格提涨。成本端，前三季度受房地产支撑不佳以及澳煤进口放量、煤矿事故频发等因素影响，煤炭价格整体下跌。第四季度由于安全事故频发、恶劣天气等因素带来的供应紧缺，煤炭价格有所回升，从而导致四季度焦炭板块有所承压。烯烃板块延续弱势。2024年初以来，煤炭及焦炭价格回落，焦炭板块盈利有所收窄，烯烃盈利改善明显。
    多方面精益管控成本，宝丰能源不断验证自身α
    煤炭采购来源持续优化。公司原材料主要采购煤炭，煤炭价格对成本影响较大。根据公司披露，2023年全年气化原料煤/炼焦精煤/动力煤/煤焦油平均采购单价同比-19.06%/-25.16%/+0.38%/-9.86%。报告期内，公司煤炭储运系统建成投用，实现了煤炭卸、储、配、运业务一体化管控，卸车能力和效率明显提升。从采购源头来看，积极拓宽原料煤供应渠道，调整供应商结构，降低入炉煤成本。针对周边地区焦煤价格较高的情况，公司积极拓展价格较低的中蒙边境策克口岸煤和新疆煤，全年采购口岸煤57.17万吨，较2022年增加了约52万吨；采购疆煤356.7万吨，较2022年增加了304.75万吨。
    综合能耗进一步下降。报告期内，公司完成节能项目15项，主要用能单位节能29万吨标准煤，综合能耗下降2.55%；烯烃二厂单位产品综合能耗396.72kgce/t，创历史新低。
    费用控制方面，公司全年销售费用占比同比+0.73pct，管理费用占比同比+6.42pct，财务费用占比同比+2.92pct，公司费用整体略有上涨。
    资本开支持续投入，项目储备充足
    公司2023年多项目建设，新增产能众多。据公司公告称，20万吨/年苯乙烯项目已于2023年8月2日正式投料试车；宁东三期100万吨/年烯烃项目已于2023年9月中旬投入试生产，目前试生产运行稳定；25万吨EVA工段已于2023年2月投入试生产；内蒙古300万吨/年煤制烯烃项目顺利建设中，当前建设进程过半；宁东四期50万吨煤制烯烃项目于2023年8月进入拟审批阶段，目前已纳入公司2024年年度预算。其中，内蒙古一期项目是公司未来两年成长性的保障，该项目采用绿氢与现代煤化工协同生产工艺，烯烃总产能为300万吨/年，是目前为止全球单厂规模最大的煤制烯烃，也是全球唯一一个规模化用绿氢替代化石能源生产烯烃的项目。新项目烯烃单耗显著较原有项目降低。其次，内蒙古项目靠近煤炭原料资源丰富的内蒙古地区，将显著降低原料运输成本。内蒙项目使公司平均成本进一步降低。项目仅18个月建成，预计将于2024年下半年建成投产。长期来看，待上述各项目顺利建设、达标达产后，公司将拥有700万吨焦炭以及670万吨煤制烯烃产能，同时配套50万吨EVA等高端产品产能，产品矩阵得到进一步丰富。
    投资建议
    我们认为公司的规模优势和成本控制领先全行业，同时不断压缩成本，成为行业内标杆企业。2024年内蒙古项目一期落地将显著增加公司竞争力，未来成长空间广阔。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为88.09、125.12、133.67亿元(焦炭板块略下调盈利，2024-2025原值104.22、149亿元)。对应PE分别为12.99、9.14、8.56倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）新建项目建设进度不及预期；
    （2）原材料及产品价格大幅波动；
    （3）宏观经济下行。

纳米微球领先企业，国产替代加速成长

纳微科技(688690)
    主要观点：
    聚焦生物医药领域，高性能纳米微球领先企业
    公司专门从事高性能纳米微球材料研发、规模化生产、销售及应用服务，是目前少数几家可以同时规模化制备无机和有机高性能纳米微球材料的公司之一。公司为生物医药、平板显示、分析检测及体外诊断等领域客户提供核心微球材料及相关技术解决方案，其中生物医药领域业务是公司的主要营收来源。
    下游需求旺盛，国产替代空间广阔
    全球色谱填料市场规模稳步增长，中国市场在全球占比逐年提升。近年来，随着全球生物制药尤其是单抗药物的快速发展，色谱填料的市场需求不断增加。一直以来，中国用于生物制药生产的关键设备和耗材如色谱填料和色谱柱系统基本依赖进口。近年来国产色谱填料产品技术壁垒逐渐缩小，在市场响应和定制化服务上也具有明显的竞争优势，进一步加快国产替代趋势。
    产品性能、供应链布局优势突出，率先实现国产替代
    公司突破微球材料底层制备技术难题，在国内市场上具有技术领先地位，产品性能表现高于市场普遍水平，满足了复杂的商业化应用需求。此外，公司产品应用项目储备丰富，随着客户新药研发项目的推进，有望进一步增大订单量，截至1H23，公司累计有102个产品应用至临床Ⅲ期阶段，198个产品应用至商业化阶段，仅1H23公司新增12个三期临床项目和3个商业化阶段项目。基于这些优势，公司积极推进国产替代还不断拓展海外市场，现已设立美国纳微和印度纳微两家海外子公司用于产品销售和技术服务，有望进一步提升品牌在海外影响力。
    投资建议
    我们预计2023-2025年公司实现营业收入5.87亿元、9.74亿元、12.30亿元（同比-16.9%/+66.1%/+26.3%）；实现归母净利润0.69亿元、1.58亿元、2.80亿元（同比-74.9%/+128.1%/+77.4%）。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    新产品研发失败或无法产业化的风险，市场竞争加剧的风险，生物医药市场拓展风险，产能释放不及预期风险等。

舍得酒业23年报点评：符合预期，静待行业拐点

舍得酒业(600702)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入18.4亿（+27.6%），归母4.8亿（-1.9%），扣非4.6亿（-1.4%）。
    23年：收入70.8亿（+16.9%），归母17.7亿（+5.1%），扣非17.2亿（5.6%）。
    收入、利润基本符合市场预期。
    收入：中高档量增价减
    23年收入70.8亿，同比+16.9%。其中，白酒业务实现收入65.6亿元，同比+16.0%，销量4.35万千升，同比+5.2%，吨价15.07万元/千升，同比+10.3%。
    分价格带看：公司产品结构稳定。23年中高档/普通酒实现收入分别为56.55/9.05亿元，同比+16.0%/16.1%。其中，中高档酒占比同比持平，达86.2%，产品结构稳定。其中，品味舍得预计增速16%左右，舍之道系列、T68增速高于公司整体水平。主要系品味舍得消费场景以商务宴席为主，受宏观经济扰动较大；舍之道、T68消费场景以大众宴席与自饮为主，受宏观经济扰动较小，且有疫后回补效应。？分量价看：中高档量增价减，普通酒量减价增。23年中高档白/普通酒销量分别为1.91/2.44万千升，同比+27.9%/-7.6%；吨价分别为29.6/3.7万元/千升，同比-9.3%/+25.7%。中高档量增价减主要系100-200元价格带的舍之道系列增长更快，拉低中高档酒均价。普通酒量减价增延续过往趋势。
    分地区看：省内外并重，经销商规模均出现小幅下滑。23年省内外白酒收入分别为18.8/46.8亿元，同比+16.8%/+15.6%，省内占比提高0.2pct至28.7%。从渠道质量看，23年省内/外经销商数量分别净增加72/425家，平均经销商规模分别为477/207万元，同比-4.5%/-6.1%。
    盈利：产品结构下滑+费用率维持高位，盈利能力有所扰动
    23年公司整体毛利率74.5%，同比-3.2pct；销售费率/管理费率同比+1.4/-0.7pct；归母净利率同比-2.8pct，达25.0%。
    从产品结构看：中高档毛利率下降拖累公司整体表现。23年中高档/普通酒毛利率分别为83.2%/49.3%，同比-2.8pct/+0.4pct。中高档毛利率下降，主要系毛利率相对更低的舍之道系列增速更快，导致产品结构下滑所致。
    从费用率看：销售费用率维持高位，管理费用率略有下降。23年公司销售费用率/管理费用率分别为18.2%/9.0%，同比+1.4pct/-0.7pct。公司销售费用率维持高位主要系公司持续投入费用帮助渠道去化库存，管理费用率有所降低主要系公司持续内部挖潜提效。
    投资建议：公司经营能力强，静待行业拐点，维持“买入”？我们的观点：
    在23年次高端白酒行业面临较大压力之际，公司仍努力保持价盘稳定与渠道相对可控，积极帮助渠道去化库存。24春节期间，公司通过返向红包等费用投放，主力产品（品味舍得/舍之道/沱牌）开瓶率大幅提升，库存持续去化，当前渠道库存处于安全红线以内。库存去化提振经销商回款意愿，预计3月下旬集中回款，有望达成Q1回款任务。全年来看，公司在成熟市场做深做透，在新兴市场通过首府战役激发区域消费氛围；夜郎古经历整合后，24有望迎来经营拐点，贡献收入增长弹性。
    盈利预测：考虑到次高端价格带需求复苏仍需时间，我们调整2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入81.11/95.51/113.75亿元（前24-25年预测值82.68/101.03亿元），同比+14.5%/+17.8%/+19.1%；实现归母净利润20.55/24.66/30.28亿元（前24-25年预测值22.12/27.59亿元），同比+16.0%/+20.0%/+22.8%；当前股价对应PE分别为13.76/11.47/9.34倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

主业毛利率稳定提升，健民大鹏利润持续增长

健民集团(600976)
    主要观点：
    事件
    健民集团发布2023年年度报告。公司23年营业收入为42.13亿元，同比增长15.72%；归母净利润为5.21亿元，同比增长27.78%；扣非归母净利润为4.38亿元，同比增长17.10%。
    事件点评
    Q4业绩维持稳定增长，23年全年毛利率持续提升，盈利能力持续增长
    2023Q4营业收入为10.96亿元，同比增长29.52%；归母净利润为1.06亿元，同比增长30.53%；扣非归母净利润为0.85亿元，同比增长0.71%。
    2023年公司销售毛利率为46.05%，同比增长2.78个百分点；销售费用率31.91%，同比增长2.55个百分点；管理费用率4.09%，同比增长0.36个百分点；研发费用率1.76%，同比下降0.25个百分点；财务费用率0.03%，同比增长0.01个百分点；经营性现金流净额为2.68亿元，同比增长24.33%。
    主营业务毛利率逐步优化，健民大鹏利润稳定增长
    分板块来看，医药工业板块收入为21.64亿元，同比增长15.13%；毛利率为77.75%，同比增长0.90个百分点，医药工业增长主要源于公司龙牡壮骨颗粒、便通胶囊、健脾生血片/颗粒等主导产品收入增长，同时，新产品七蕊胃舒胶囊快速放量，23年销售2493万粒；其中，儿科部分收入为11.44亿元，同比增长13.67%；毛利率为79.98%，同比下降3.53个百分点；妇科部分收入为5.73亿元，同比增长3.81%；毛利率为77.39%，同比下降1.84个百分点；特色中药部分收入为2.51亿元，同比增长36.27%；毛利率为83.23%，同比下降3.57个百分点；此外，商业部分收入为20.10亿元，同比增长16.64%；毛利率为12.07%，同比增长4.86个百分点。
    武汉健民大鹏：是体外培育牛黄的供应商，健民集团对其持股比例达33.54%。2023年健民大鹏实现净利润5.65亿元，同比26.26%，为健民集团贡献投资收益1.85亿元（实际的分红比例为32.76%）。
    聚焦核心产品打造，逐步推进新产品，加快发展中药大品种2023年，公司进一步加大研发投入，加快推进在研项目的研发进程，加大新产品立项，有序推进老产品二次开发，全年获得药品注册证书3项，其中，中药1.1类新药1项、化药4类仿制药2项，取得药物临床试验批准通知书1项、提交上市许可申请1项，新申请专利4
    项。在新产品开发方面，全年开展新药研发项目27项，立项新品种7项。中药1.1类新药小儿紫贝宣肺糖浆获得药品注册证书，枳术通
    便颗粒取得药物临床试验批准通知书；儿科制剂盐酸托莫西汀口服溶液、拉考沙胺口服溶液获得药品注册证书，乳果糖口服溶液提交ANDA，获得受理通知书，7项化药制剂完成中试研究。
    投资建议
    我们调整了此前盈利预测，根据公司最新披露23年年度报告数据显示，公司主业业绩稳步增长，新产品开始逐步放量，但考虑到公司工业板块部分产品处于调整阶段，我们下调了公司24-25年的盈利预测，我们预计公司2024-2026年收入分别为49.03/58.13/69.13亿元（24-25年原预测值为53.8/64.7亿元），分别同比增长16.4%/18.5%/18.9%，归母净利润分别为6.31/7.66/9.34亿元（24-25年原预测值为6.4/8.1亿元），分别同比增长
    20.9%/21.4%/22%，对应估值为14X/11X/9X。考虑到公司主业稳定增长、研发产品有梯队，参股公司健民大鹏体外培育牛黄极具稀缺性，我们依旧看好公司，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    公司业绩不及预期；健民大鹏药业增速不及预期；品牌推广不及预期。

四季度业绩同比改善，新产能落地持续成长

万华化学(600309)
    主要观点：
    事件描述
    2024年3月18日晚，万华化学发布2023年度年报，2023年公司实现营业收入1753.61亿元，同比增加5.92%；实现归母净利润168.16亿元，同比增加3.59%。公司第四季度实现营业收入428.07亿元，同比增长21.80%，环比下降4.72%；实现归母净利润41.13亿，同比增长56.69%，环比下降0.53%。
    2023Q4主营产品价格回落，聚氨酯板块产销环比改善
    四季度为传统淡季，主营产品价格有所回落，2023Q4公司聚合MDI/纯MDI/TDI均价分别为15673/20866/17110元/吨，环比变化-5.61%/-1.85%/-5.34%。产销量方面，聚氨酯板块2023年产量/销量/营收分别为499万吨/489万吨/673.8亿元，分别同比变化+19.95/+16.99/+7.14%，聚氨酯板块产销量增长主要受益于万华福建新增装置投产以及聚醚产能提升。新材料板块2023年产量/销量/营收分别为165万吨/159万吨/238.4亿元，分别同比变化+68.37/+67.37/+18.44%，新材料板块产销量增长主要受益于PC、双酚A、HDI等产能的扩增，但新材料及ADI类产品价格下滑使得板块营收增速低于销量增速。所得税方面，公司2023年所得税率降到8.55%，所得税17.1亿，同比下降31.56%，主要为享受固定资产投资税收优惠所致。
    以旧换新政策叠加美国降息预期，MDI需求未来有望改善
    目前MDI下游需求逐步进入春节旺季，价格有所支撑。长期看，国务院正式印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，明确家电产品以旧换新，推动家装消费品换新，有助于冰箱冷柜等家电消费需求。海外方面，从2022年开始，海外经济进入缓慢增速阶段，需求相对偏弱，聚合MDI出口价格有所承压，但MDI出口量仍维持高位，2023年，聚合MDI出口量达到104.37万吨，纯MDI出口量为12.10万吨。2022年后，美国地产景气度进行下行趋势，未来随着美国降息，房贷利率逐步回落，美国地产有望出现反弹，我们预计以美国为代表的海外需求将迎来逐步修复。
    聚氨酯+新材料产能逐步落地，未来业绩成长可期
    公司有序推进宁波、福建MDI以及福建TDI新装置建设及投产，同时收购烟台巨力，未来MDI、TDI供给格局有望继续向好，目前价格、价差仍处历史偏底部区间，在需求回暖后有较大价格弹性。20万吨POE及4.8万吨柠檬醛及衍生物项目预计2024年投产，届时柠檬醛、维生素、香精香料产业链将相继打通。新能源板块加大资本开支，未来有望建立盐湖提锂、材料制造、资源回收的全产业链闭环。乙烯二期以及蓬莱一期预计也将于2024年底逐步投产，公司三位一体布局，多个项目陆续投放，未来业绩持续发展。
    投资建议
    万华化学是全球聚氨酯行业龙头，新能源、香精香料、POE、半导体等新材料项目加速推进，未来有望持续较高的资本投入，业绩中枢有望逐步上移。考虑到MDI价格相对低迷，我们下调公司2024-2025年业绩，预计公司2024-2026年归母净利润分别为202.75、251.81、282.44亿元，同比增速分别为20.6%、24.2%、12.2%，2024-2025年业绩较前值分别下滑6.40%、6.60%，当前股价对应PE分别为12、10、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）项目建设进度不及预期的风险；
    （2）项目审批进度不及预期的风险；
    （3）原材料价格大幅波动的风险；
    （4）产品价格大幅下跌的风险。

安琪酵母23年报点评：争规模保利润新阶段

安琪酵母(600298)
    主要观点：
    公司发布2023年报：
    Q4：收入39.28亿（+1.8%），归母3.58亿（-15.5%），扣非2.95亿（-3.8%）。
    Q1-4：收入135.81亿（+5.7%），归母12.7亿（-3.9%），扣非11.04亿（-0.9%）。
    收入：国内需求较弱+国外实现高增
    国内：Q4收入26亿元，同比-9%，Q3-1%，环比降速。23A同比微降，国内需求尚待恢复，C端表现较弱。
    国外：Q4收入13亿元，同比+27%，Q3+10%，环比提速，北美等区域增速较快，23A同比+22%，公司国际化布局优势明显。
    利润：国内外毛利率分化
    毛利率：Q4毛利率为23.02%（-0.91pct）。国内毛利率下滑明显，主因原材料库存成本较高。海外毛利率提升受益于成本下行及运营效率提升。
    费用率：Q4期间费用率+0.59pct，Q4销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别+0.12/+0.89/+0.68/-1.11pct，销售费用率基本稳定，管理及研发费用率受折旧摊销影响，财务费用主要受汇兑损益影响。
    净利率：Q4净利率为9.22%（-1.98pct），上述毛利率及费用率、23年与收益相关的政府补助减少等综合影响。
    24年当前国外原材料成本下降幅度较高，随着海外子公司投产，有望贡献利润增量。
    投资建议：海外发展空间充足+成本改善逻辑清晰，维持“买入”评级？我们的观点：
    长期来看：公司酵母发酵总产能已达37万吨，在国内市场占比55%，在全球占比超过18%，海外仍有充足渗透率提升空间。
    成本端：改善逻辑清晰，糖蜜成本可控+水解糖替代率提升，利润端长期弹性较强。
    盈利预测：
    公司披露24年收入目标157亿元（+15.4%），归母利润目标14亿元（+7.8%）。结合以上，我们预计24-26年收入为157/178/201亿元，同比增长15.5%/13.6%/12.6%，归母为14/16/20亿元，同比增长7.8%/19.9%/19.6%，对应PE为20/17/14X，维持“买入”评级。
    风险提示
    新品及渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅波动，宏观经济不及预期等，海外业务拓展不及预期，食品安全事件。

氯化亚砜景气偏弱业绩承压，PEKK芳纶单体放量成长可期

凯盛新材(301069)
    主要观点：
    事件描述
    2024年3月14日晚，凯盛新材发布2023年年度报告，2023年公司营业收入9.87亿元，同比减少2.33%；归母净利润1.58亿元，同比减少32.63%，2023Q4营业收入2.59亿元，同比增长3.70%，环比增长9.75%，归母净利润2435万元，同比下降46.88%，环比下滑20.30%。
    氯化亚砜景气偏弱，公司业绩短期承压
    氯化亚砜降价叠加原料涨价，公司业绩短期承压。公司是全球最大氯化亚砜生产企业、国内芳纶单体龙头公司，受氯、硫等原材料价格在低位波动影响，2023年度氯化亚砜需求增长不及预期且售价始终维持在低位。根据百川盈孚数据，2023年氯化亚砜均价为1496.49元/吨，同比下降44.73%。2023年硫磺均价922.44元/吨，同比下降56.12%，液氯均价170.22元/吨，同比下降71.07%，氯化亚砜及原料的价格处于低位，价格及毛利弹性均承压，盈利空间被压缩。无机化学品方面，2023公司实现营业收入1.98亿元，同比降低42.43%；毛利率为27.94%，同比降低16.15pcts，主要是受到氯化亚砜和硫酰氯价格下跌的影响。羧基氯化物方面，2023公司实现营业收入6.61亿元，同比增长20.56%；毛利率为36.88%，同比下降1.66pcts。羟基氯化物方面，2023公司实现营业收入1.11亿元，同比增长28.37%；毛利率为23.10%，主要受益于氯醚产能利用率的提升。
    PEKK放量在即，打造业绩新增长极
    PEKK材料性能优异，附加值高，对国家战略发展及产业升级具有重大意义。但由于PEKK技术壁垒极高，目前全球仅有索尔维、阿科玛等少数国外企业实现量产，PEKK材料亟需实现国产化。公司于2013年开始进行PEKK独立研究，十年磨一剑，打破国外技术封锁，成功实现一步法生产PEKK，和国外两步法比具有明显的成本优势，填补了国内PEKK生产技术的空白。目前公司1000吨/年PEKK产线已经处于产能提升和爬坡阶段，随着PEKK产能释放以及在下游型材、注塑、碳玻纤以及高端半导体电子材料领域的推广与应用，未来PEKK材料有望成为公司新的利润增长点。
    投资建议
    公司作为全球氯化亚砜头部企业，积极拓展产业链下游产品，已逐步形成以氯化亚砜业务为基础，进一步延伸到高性能芳纶纤维的聚合单体间/对苯二甲酰氯、对硝基苯甲酰氯等，再到高性能高分子材料聚醚酮酮（PEKK）及其相关功能性产品的立体产业结构，未来增长可期。鉴于公司主营产品氯化亚砜处于周期底部，新产品PEKK和LiFSI投产时间有所调整，预计公司2024年-2026年归母净利润分别为2.21、3.48、4.36亿元，同比增速分别为39.6%、57.7%、25.4%，2024-2025年前值业绩分别为2.72、5.03亿，本次较前值分别下调18.75%、30.82%，对应PE分别为30、19、15倍。维持公司“买入”评级。
    风险提示
    （1）项目建设进度不及预期的风险；
    （2）项目审批进度不及预期的风险；
    （3）原材料价格大幅波动的风险；
    （4）产品价格大幅下跌的风险。

算力爆发促进AI浪潮，AI服务器驱动公司成长

工业富联(601138)
    主要观点：
    事件
    公司发布2023年年报，根据公告，公司23年全年实现收入4763.40亿元，同比减少6.94%；实现归母净利润210.40亿元，同比增长4.82%；实现扣非归母净利润202.09亿元，同比增长9.77%；毛利率8.06%，净利率4.41%。
    23Q4，公司实现单季度收入1475.22亿元，同比减少2.15%，环比增长20.88%；实现单季度归母净利润75.55亿元，同比减少8.72%，环比增长19.47%；实现单季度扣非归母净利润66.76亿元，同比减少5.49%，环比增长11.34%；毛利率8.28%，净利率5.10%。
    持续提升经营绩效，23年利润实现同比增长
    公司23年归母净利润实现同比增长，主要受益于毛利率的提升。
    23Q4单季度，公司归母净利润同比下滑，主要系企业扶持资金有所减少。但公司23Q4单季度归母净利润环比提升除了受到单季度收入增长拉动外，还受益于其他收益、公允价值变动的影响。
    大模型加速迭代，算力爆发驱动AI服务器出货高速增长
    2023年，随着ChatGPT持续火爆，大语言模型和生成式AI备受关注，各大云服务商不断加码对AI相关投入。AI创新引发的算力竞赛推动硬件基础设施的不断升级扩容。根据MIC及Trendforce，2023年全球AI服务器出货量逾125万台，同比增长超过47%。公司服务器出货量稳居前列，并在产业链关键环节处于行业领先地位。2023年，公司与全球主要服务器品牌商、国内外云服务器商的合作进一步深化，与客户共同开发并量产高性能AI服务器，并向客户提供数据中心先进散热解决方案。
    生成式AI高带宽需求增长，带动IDC高速交换机及ISP路由器升级公司深耕网络通信多年，在相关领域拥有深厚的技术积累，公司凭借在智能制造、响应速度等方面的优势，市场份额不断提升，推升相关业务实现高速增长。其中，800G高速交换机已进行NPI，预计24年将开始上量并贡献营业收入，公司产品结构有望得到进一步优化。投资建议
    我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为253/280/301亿元，对应PE分别为18.13/16.39/15.24倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    AI行业发展不及预期、客户集中度较高风险、汇率波动风险、行业竞争恶化风险。

下游应用场景不断拓展，业绩符合预期

芯动联科(688582)
    主要观点：
    2023年业绩符合预期，兑现度高
    公司发布2023年年报，实现营业收入3.17亿元，同比增长39.77%；其中MEMS陀螺仪、惯性传感器模组增长较快，分别增长42.37%和128.59%。实现归属上市公司股东的净利润1.65亿元，同比增长41.48%；实现归属上市公司股东的扣非经常性损益的净利润1.43亿元，同比增长33.50%。
    持续增加研发投入，拓宽公司产品下游应用
    公司2023年研发费用为8019.8万元，较2022年同期增长43.85%，占收入比重为25.29%。公司重视研发投入，作为芯片设计公司，在MEMS惯性传感器领域已形成自主的专利体系和技术闭环。公司主营高性能惯性传感器，下游涉及高精度自动驾驶、机器人、无人机等智能制造领域，未来随着技术的不断突破，公司有望不断拓宽更多下游应用领域。
    公司采用Fabless经营模式，轻资产经营效率高
    Fabless经营模式下，产品设计属于公司的核心环节，目前公司已构建成一套完整的分工合作模式，经营效率高。公司不直接从事芯片的生产和加工，目前主要的供应商是安徽北方微电子研究院集团有限公司、ERA、上海花壳电子科技有限公司等。公司将完成的芯片设计交付晶圆代工厂进行晶圆加工，之后经由封装厂进行封装，再进行产品测试与标定，减少了设备和固定成本经营效率高。
    投资建议
    我们看好公司长期发展，民用市场放量有望支撑公司未来数年的收入高增长，修改盈利预测为：2024-2026年营业收入为4.72/6.84/9.68亿元；2024-2026年预测归母净利润分别为2.37/3.26/4.02亿元；2024-2026年对应的EPS为0.59/0.82/1.01元。公司当前股价对应的PE为59/43/35倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）技术研发突破不及预期；2）下游需求不及预期；3）核心技术人员流失；4）原材料成本大幅波动影响毛利率；5）市场竞争加剧影响毛利率的风险。

核心产品止咳宝片销量破十亿片，盈利能力稳步提升

特一药业(002728)
    主要观点：
    事件
    特一药业发布2023年年度报告。公司23年营业收入为10.67亿元同比增长20.38%；归母净利润为2.53亿元，同比增长42.07%；扣非归母净利润为2.49亿元，同比增长43.61%。
    事件点评
    23年止咳宝片销量破10亿片，公司毛利率持续提升，盈利能力稳步增长
    23年止咳宝片保持增长，止咳宝片的销量突破了10亿片。进一步拉动公司业绩增长。
    2023年公司销售毛利率为56.15%，同比增长7.11个百分点；销售费用率16.34%，同比增长3.10个百分点，主要是2023年公司加
    大了品牌及业务宣传的投入所致；管理费用率6.21%，同比下降0.44
    个百分点；研发费用率4.04%，同比下降0.25个百分点；财务费用率0.45%，同比下降1.96个百分点。经营性现金流净额为1.99亿元，同比下降46.58%。公司目前销售回款快，结算周期在35天左右，23年经营性现金流量净额下降，主要是预收货款比期初减少所致。整体来看，23年毛利率提升明显，盈利能力持续增强。
    2023Q4营业收入为3.22亿元，同比增长6.06%；归母净利润为0.65亿元，同比下降19.57%；扣非归母净利润为0.63亿元，同比下降21.51%。23Q4收入依旧维持增长。
    主营业务中成药板块毛利率逐步优化，盈利能力持续提升
    分行业来看，中成药部分收入为5.82亿元，同比增长44.06%，收入增长主要源于止咳宝片快速放量，同时其他中成药品种（枫蓼肠胃康片、皮肤病血毒丸等产品）销售增长也较大；毛利率为74.54%，同比增长9.97个百分点，止咳宝片收入占比持续增大，毛利率提升明显。
    化学药制剂部分收入为4.17亿元，同比增长2.05%；毛利率为30.41%，同比下降0.09个百分点。化学原料药部分收入为0.62亿元，同比下降8.08%；毛利率为58.20%，同比下降10.67个百分点。“原料药+制剂”一体化优势逐步体现。
    止咳宝片知名度不断提升，二次开发持续推进，持续打造中药大品种
    特一药业的止咳宝片作为公司独家产品，23年销量突破了10亿片，公司规划力争在后续3-5年左右的时间，实现止咳宝片销售量达到24亿片，年复合增长率接近20%。止咳宝片疗效明确，价格优势
    明显。止咳宝片在临床上用于治疗慢性支气管炎，针对咳嗽（尤其是寒性咳嗽、痰湿咳嗽）疗效确切，止咳宝片每天使用成本为7.45
    元，低于止咳化痰类中成药平均每天13.8元左右的使用成本，价格优势明显。
    止咳宝片有较高的认可度和忠实用户群体，根据南方医药经济研究所米内网数据库的统计数据，公司的止咳宝片连续多年位列止咳祛痰平喘类中成药前十大品牌。
    同时，公司将通过核心品种的临床研究或真实世界研究，推动公司特色中药品种（含止咳宝片、皮肤病血毒丸等）成长为中药大品种，进一步提升公司的经营业绩和抗风险能力。
    投资建议：维持“买入”评级
    我们预测，收入端24年仍能在23年高基数情况下缓步增长，公司2024-2026年收入预计分别为11.34/13.68/16.51亿元（2024-2025年原预测值为14.5/18.3亿元），分别同比增长6%/21%/21%；24年预计公司将继续推进销售改革，利润端受费用率提升的影响，24年与23年持平，25年后开始高速增长，2024-2026年归母净利润预计分别为2.56/3.20/4.01亿元（2024-2025年原预测值为3.4/4.4亿元），分别同比增长1%/25%/25%，对应估值为24X/19X/15X。因此我们维持“买入”投资评级。
    风险提示
    政策风险，成本上升风险，研发风险等。

利润端超预期，新药研发快速布局，多业态齐头并进

康缘药业(600557)
    主要观点：
    事件
    康缘药业发布2023年年度报告，公司实现营业收入48.68亿元，同比增长11.88%；归母净利润5.37亿元，同比增长23.54%；归母扣非净利润4.99亿元，同比增长26.47%。
    事件点评
    23Q4业绩加速增长，盈利能力持续提升
    2023Q4营业收入为13.71亿元，同比增长11.95%；归母净利润为1.87亿元，同比增长22.25%；扣非归母净利润为1.82亿元，同比增长38.33%，23Q4业绩维持高速增长。
    费用率管控效果凸显，销售费用率持续优化
    公司整体毛利率为74.27%，同比增长2.17个百分点；销售费用率39.79%，同比增长3.14个百分点；管理费用率7.13%，同比增长2.77个百分点；研发费用率15.85%，同比增长1.93个百分点；财务费用-0.47%，同比下降0.27个百分点；经营性现金流净额为10.41亿元，同比增长4.52%。公司费用率持续优化，毛利率稳定提升。
    注射剂业务维持高速增长，业绩表现亮眼
    分产品来看：主要业务1）注射液部分收入为21.74亿元，同比增长49.80%；毛利率为73.63%，同比增长0.02个百分点；注射液的营业收入高速增长，主要系报告期内热毒宁注射液销售额增长所致，23年热毒宁注射液销售量达6076.98万支，同比增长90.93%，同时银查二萜内酯葡胺注射液销售量达1074.36万支，同比增长21.98%，注射剂产品快速放量；2）口服液部分收入为8.64亿元，同比下降22.99%；毛利率为81.28%，同比增长1.21个百分点；3）胶囊部分收入为8.88亿元，同比增长1.70%；毛利率为67.68%，同比增长6.63个百分点。
    公司产品梯度持续丰富，中药研发硕果累累
    公司新产品研发持续推进，中药创新药研发管线持续丰富。2023年公司研发费用7.72亿元，同比增长27.4%，研发投入持续增大。中药获批新药注册批件1个（济川煎颗粒），申报生产3个（六味地黄苷糖片、泻白颗粒、玉女煎颗粒），获批临床6个（小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒、栀黄贴膏、乌鳖还闺颗粒、五味益心颗粒、杏贝止咳颗粒增加感染后咳嗽适应症）。
    投资建议：维持“买入”评级
    我们预计公司2024~2026年收入分别为56.3/65.0/75.0亿元，分别同比增长15.6%/15.6%/15.4%，归母净利润分别为6.5/7.8/9.4亿元，分别同比增长20.5%/20.4%/20.4%，对应估值为
    19/16/13X。作为中药创新药的标杆，我们看好公司长远发展，因此我们维持“买入”评级。
    风险提示
    政策变化风险；产品质量控制风险；研发风险