深天马A:大股东增持,彰显对公司发展信心

事件:9月18日晚深天马A发布公告,公司实际控制人中国航空技术国际控股有限公司于2018年9月18日增持公司股份1,750,000股。
    大股东增持,彰显对公司发展信心。2018年9月18日,公司实际控制人中航国际通过深交所交易系统增持公司股份1,750,000股,增持后中航国际持股比例从8.17%上升为8.26%。同时中航国际承诺将在公告披露日起6个月内,拟增持金额不低于5000万、不高于1亿元人民币。中航国际的增持,体现了其对公司未来持续稳定发展的坚定信心及对公司价值的认可。
    中小尺寸面板创新升级。近年来,中小尺寸面板产品升级加速。全面屏渗透率快速上升,目前已经是智能手机标配;AMOLED在智能手机上也逐步开始应用,未来市场空间广阔。
    国内中小尺寸面板龙头,竞争优势明显。深天马A的主要优势在于持续的技术升级、合理的产业布局、下游本土产业的支撑。公司研发费用占比常年保持在7%以上,并在触控技术、全面屏技术、AMOLED等方面都处于行业领先水平;公司布局a-si、LTPS、AMOLED,目前a-si转型专业显示,LTPS保持出货量全球领先,AMOLED产线进展顺利同时继续加码投资AMOLED,产业布局合理;此外,公司下游产业(智能手机)也有强大的本土产业支撑。
    AMOLED产线进展顺利。目前公司G5.5&G6AMOLED产线均已量产出货,年底柔性AMOLED将会进入量产。AMOLED产线的产能释放将助力公司未来业绩快速成长。
    大股东增持,有助公司价值回归,维持买入评级。我们预计2018-2020年公司EPS为0.91、1.25和1.55元,当前股价对应未来三年PE分别为12.8x、9.3x和7.5x倍。同时考虑到公司目前0.91的市净率,我们认为公司目前股价被低估。本次大股东的增持,体现了其对公司发展的信心及对公司价值的高度认可,有利于实现公司价值的回归,维持“买入”评级。
    风险提示:AMOLED需求低于预期;公司AMOLED产能释放不及预期;面板价格持续下跌风险等。

禾望电气:借风扶摇直上,未来增长可期

事件:公司公布2018年上半年业绩,上半年公司实现营业收入2.96亿元,同比下降31.46%,实现归属于母公司的净利润3946万元,同比减少68.09%,实现综合毛利率48.07%。
    风能变流器毛利保持高水平,逆变器业务增长明显。公司两大主营产品分别为风能变流器和光伏逆变器。上半年公司在产品价格下降明显的情况下,通过控制成本,毛利虽然有一定程度的下降,但依然保持较高的毛利水平,领先行业。报告期内,公司风能变流器的毛利率为52.81%,光伏逆变器的毛利率为29.41%。此外,公司光伏逆变器业务在上半年行业增速并不明显的情况下,实现营业收入69.94%的增长。
    高管背景优质,研发投入凸显核心竞争力。公司高管背景为纯正的华为艾默生体系,核心高管均有艾默生公司的研发和管理经验,目前公司的董事长韩玉曾任艾默生预研部经理和产品线副总监,现任公司总经理和董事长。公司拥有255人研发工程师团队,持续高强度的研发投入确保了公司拥有核心知识产权。公司拥有完备的风电电控装备实验环境,建有双馈、永磁直驱、高速永磁全功率、高速异步全功率、中高压(3kV到35kV测试环境)风力发电测试实验室和光伏实验室(具备20kW、630kW、1MW光伏测试平台)、大型光伏并网试验系统。据公司公告,近两年公司的研发费用占营收的比例为超过10%,高于制造业的行业中枢水平,公司长期高研发投入对公司产品性能、效率与成本均有积极影响。今年上半年,公司的研发投入为4949万元,同比提升9.27%。
    品牌优势明显,市场占有率有望提升。公司2009年开始实现风电变流器批量发货,产品迅速得到了市场的高度认可,广泛应用于我国东北、西北、华北、西南等风力资源较为集中区域的风电场,已与国内10多家整机厂商形成稳定的合作关系。得益于相对稳定的客户结构、重要客户稳固的行业地位以及对重点优质客户的不断开拓,公司风电变流器产品市场占有率相对较高,体现了客户对于公司产品及品牌价值认可程度。良好的历史业绩表现及客户对品牌认可度的提升有利于公司开拓新客户及持续获得业务机会。一直以来,风电的整机厂商都主要使用自产的风能变流器,扣除这一部分,公司在其他市场中的占比达到近30%,2016年,公司与联合动力、远景能源和明阳风电等整机厂合作,并形成销售收入,封闭市场将逐步打开,市场占有率有望提升。
    海上风电大功率变流器或成未来增长点。据公司公告,募集资金主要投向海上风电项目,从行业发展情况来看,目前海上项目的利润水平更高,并且根据国家十三五规划,近三年的增长速度不容小觑。当前海上使用的风能变流器主要是ABB等国际大型电气公司的产品,随着公司的技术和设计水平的提高,未来有望实现进口替代,为公司创造新的增长点。
    并购孚尧能源51%股权,发挥协同效应。据公司公告,公司收购了孚尧能源51%的股权,产业链向下延伸至EPC,有利于公司发挥协同效应,开展电站业务,获得下游光伏电站、风力发电场的开发建设能力。此外,孚尧能源2018-2020年业绩承诺扣非净利润为1、1.4和1.7亿元。
    投资建议:公司作为电气设备领先企业,抓住新能源行业的发展机遇,在风能变流器和光伏逆变器领域长久深耕,形成了一定的品牌优势和市场影响力,随着平价时间窗口的来临,公司有望在新能源行业快速发展的背景下,取得可期的收益增长。预计公司2018-2020年净利润分别为1.76、2.45和3.57亿元,对应EPS0.42、0.58和0.85元/股,对应PE17、12和8倍,给予“增持”评级。
    风险提示:行业政策风险,产品价格及毛利下降风险,竞争格局发生变化的风险。

海正药业:阿达木单抗报生产获受理,生物药步入收获期

事件:公司公告,收到国家药品监督管理局签发的阿达木单抗注射液上市申请的《受理通知书》,受理号为CXSS1800025。
    点评:
    阿达木单抗:全人源抗体,有效性和安全性更有保障
    肿瘤坏死因子α(TNF-α)是一种在人体免疫应答过程中产生的具有致炎作用的细胞因子。TNF-α在自身免疫性疾病发病机制中起重要作用,患者体内的TNF-α表达水平会出现升高。阿达木单抗与引起炎症反应的TNF-α特异性结合,通过阻止其与细胞表面的TNF-α受体p55和p75相结合,达到抑制TNF-α的作用,用于治疗因TNF-α过度生成导致的各种自身免疫性和炎症性疾病。目前全球上市的TNF-α抑制剂主要有阿达木单抗、依那西普、英夫利昔单抗。其中阿达木单抗是由中国仓鼠卵巢细胞(CHO)表达的全人源单克隆抗体,英夫利昔为人-鼠嵌合型单克隆抗体,依那西普为TNFR2二聚体+IgG1的Fc片段。与人-鼠嵌合抗体、人源抗体相比,全人源抗体免疫原性大大减少,有效性和安全性更有保障。
    销售额连续6年全球第一,药品之王
    阿达木单抗原研企业为雅培,在雅培分拆后归属于艾伯维,于2002年12月首次被美国FDA批准用于治疗中重度类风湿性关节炎,2003年9月获欧洲EMA批准,目前已获批包括类风湿性关节炎、强制性脊柱炎和银屑病在内的10项适应症。2012年阿达木单抗以96亿美元的销售额首次排名全球药品第一,随后连续6年排名第一,2017年全球销售额189亿美元,药品之王。由于艾伯维与安进达成了一项协议,安进的生物类似药Amjevita将推迟至2023年在美国上市,Evaluetepharma预测到2024年阿达木单抗仍然是全球最畅销药物,销售额为152亿美元。
    阿达木单抗类似物有望上市,推动逐步进医保,市场扩容有望
    阿达木单抗于2010年获CFDA批准,目前获批的适应症为类风湿性关节炎、强直性脊柱炎及银屑病,正在进行克罗恩病临床试验。由于阿达木单抗定价高,平均中标价为7600-7800元/支,年费用约20万元,且仅进入了浙江省、青岛市和深圳市等地大病医保,医保覆盖面的不足大幅降低了药品可及性,2017年阿达木单抗样本医院销售仅为1800万元左右,预计整体市场规模仅为1亿元左右,按每个患者每年使用3个月计算,仅覆盖约2000名患者。目前国内上市的TNF-α抑制剂还有英夫利昔单抗、依那西普、依那西普生物类似物(益赛普、强克、安佰诺)和戈利木单抗,其中益赛普、强克和安佰诺进入全国医保目录,预计将进入快速放量期。目前我国类风湿性关节炎和强制性脊柱炎患病率分别为0.42%和0.3%,存量病人合计约1000万人,潜在市场空间巨大。国产阿达木单抗生物类似药上市后,预计与原研相比价格会有较大幅度下降,未来有望进入国家医保,大幅度提高药品可及性,阿达木生物类似药市场将快速扩容。
    海正研发进度领先,有安佰诺建立的销售渠道,竞争格局良好
    海正生物药是国内唯一一家同时具有单抗大规模生产能力、已有产品在销售、有成熟的销售队伍、有产品梯队的单抗企业,国内绝大部分单抗企业还没有产品上市销售,还没有销售队伍。广州百奥泰生物于2018年8月23日向CDE提交了阿达木单抗上市申请(百奥泰目前还没有产品上市,尚未证明单抗大规模生产能力,没有销售队伍),公司虽为国内第二家申报生产,但时间差距不大。此外信达生物、复宏汉霖和江苏众合医药(已被君实生物吸收合并)的阿达木单抗也进入了临床III期。其中信达生物招股书披露计划于2020年下半年提交上市申请,君实生物招股书披露目前已经完成III期临床试验受试者招募,计划于2019年下半年提交NDA。与主要竞争者相比公司领先1-2年左右,上市后竞争格局将不会迅速恶化,有助于维持产品利润率。其他厂家中,丽珠单抗进入临床II期,通化东宝、三生制药和华兰生物进入临床I期,此外还有多个厂家处在获批临床或IND阶段。
    风湿免疫科药品梯队齐全,国内NO.1
    公司的阿达木单抗是根据生物类似药指导原则开发,基于已经完成的全面可比研究,包括药学、临床前以及临床试验(药代动力学、有效性、安全性和免疫原性等比对研究),均与原研药修美乐高度相似。此前CFDA于2015年发布了《生物类似药研发与评价技术指导原则(试行)》,提出“对比对试验研究证实临床相似的,可以考虑外推至参照药的其他适应症”。公司的阿达木单抗满足审评政策要求,因此申请适应症为强直性脊柱炎、类风湿关节炎和斑块状银屑病,剂型为注射剂,规格为0.8ml:40mg,与原研相同。适应症的外推不仅减少临床费用,也缩短了临床试验流程。销售方面,公司全资子公司百盈医药成立以来就持续深耕风湿免疫领域,通过安佰诺的上市销售,成功建立起了销售渠道,积累起了专家资源,在风湿免疫领域逐步树立起品牌地位和影响力。公司共有6个上市或在研风湿免疫科用药(安佰诺、阿达木单抗、英夫利昔单抗、托珠单抗、小分子药物人参皂苷c-k和托法替布,其中安佰诺已上市),未来将组成强大的产品群,产品的丰富程度远超竞争对手,有望在风湿免疫用药领域形成寡头垄断地位。
    估值与投资建议——昔日王者,历史拐点!
    阿达木单抗报产彰显出公司在生物药临床研究和产业化方面的突出能力,公司目前有十余个在研生物药,其中英夫利昔单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗、甘精胰岛素和门冬胰岛素均已经进入临床III期研究,即将步入收获期,公司生物药板块潜力未被市场充分认知。
    业务和管理均有望迎来历史性拐点:1)高瓴资本进入后优化管理,瀚晖制药利润快速增长,2018H1增长40%以上,收入因为两票制确认方式改变基本无增长,实际增长20%以上,后续将采用已成熟的CSO模式通过引进品种持续增长;2)生物药板块价值严重低估。安佰诺扩产后开始快速增长,阿达木单抗报生产;3)化学创新药海泽麦布III期临床数据良好;4)仿制药BE数量多,没有存量,产能大,受益于国家集采政策,有望充分利用固定资产;5)一旦定增完成,管理体系理顺,管理&激励将迎来历史拐点。
    若定增顺利完成,2019年合理市值250~300亿元,考虑黑马属性,出于谨慎性原则,给予20%折价,合理估值200亿以上。其中1)瀚晖制药:预计18/19年净利润6.85/8.56亿元,增长39%/25%,海正药业持有51%股权,权益净利润3.49/4.36亿元,按23倍PE计算,对应估值100亿元;2)生物药:参考复宏汉霖、信达生物等同类企业估值,单抗部分估值80亿元左右;胰岛素板块估值20亿元,合计估值100亿元;3)化学药:现有品种仍有较大增长潜力,创新药海泽麦布III期临床数据良好,多年研发投入成果开始显现,在研产品梯队不错,给予50亿元估值;4)原料药:2017年净利润2000-3000万元,在FDA解禁后逐步步入复苏通道,欧盟认证后续有望重新通过,FDA和欧盟禁止前正常净利润3亿元以上,按10倍PE计算,估值30亿元;5)医药商业:2018年净利润3100万元,有望继续保持稳定增长,合理估值5亿元。预计公司18/19/20年分别实现归母净利润1.25亿元、3.54亿元和5.80亿元。首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示:定增未能获批;管理未理顺;阿达木单抗未获批或进度缓慢;固定资产折旧过多。

先导智能:中标CATL9.14亿大单,锂电设备龙头蓄势待发

事件:无锡先导智能装备股份有限公司(以下简称“公司”或“先导智能”)及全资子公司珠海泰坦新动力电子有限公司(以下简称“泰坦新动力”)近期陆续收到主要客户宁德时代新能源科技股份有限公司(以下简称“宁德时代”)中标通知。先导智能的中标项目为卷绕机设备,泰坦新动力的中标项目为化成机及容量机设备,以上设备主要用于新能源电池的生产加工。截至目前,先导智能及泰坦新动力收到宁德时代中标通知累计914,690,548元,其中先导智能收到565,430,000元,泰坦新动力收到349,260,548元。
    点评:
    大客户大订单,未来值得期待。公司此次与CATL签订9.15亿合同:公司在卷绕机方面有突出优势,仍是CATL的主力供货商,同时为明年的业绩提供了强有力的保障。从去年下半年开始,行业进入调整期,随着2019、2020年海外车厂车型逐步投放,配套电池厂扩产在即,我们认为行业已经进入到了又一个扩产的周期,预期下半年公司有望继续取得整线合同,同时CATL、BYD均在下半年还有招标,3C设备方面也已经成为公司目前重点布局方向,有望在下半年、明年有一定的贡献。
    银隆事件平稳过渡,确定性不断增长。银隆合同顺利处理,将于三季度进行收入确认,预计对应营业收入16.46亿元(减记14.4%,原值为19.21亿元),净利润率有所下滑,订单净利润预计在1.5-2亿。收入确认方面,设备验收时间为2018.9.30,将在今年确认完成。现金流方面,将在验收(2018.9.30)的10日内以商业承兑汇票的形式进行支付,市场疑虑得以解决,公司确定性提高。
    盈利性预测与估值。根据银隆的订单处理,我们将今年的收入、利润进行一定的调整,我们预计公司18-20年归属于母公司股东净利润分别为7.8亿、10.7、16.2亿,EPS分别为0.89、1.21、1.84,对应估值27、20、13倍,维持买入评级。
    风险提示:下游扩产缓慢;产业链竞争加剧

东诚药业事件点评:签署多个合作协议,积极布局核医药全产业链

事件一:公司于9月6日公告,与国投聚力投资管理有限公司签署框架合作协议,拟成立东诚国聚核药中心投资有限合伙企业,共同加强核医药领域的投资,包括但不限于核药中心建设与收购。SPV总规模暂定不低于人民币10亿元,其中暂定由东诚药业出资28%,核药中心的管理团队出资2%,国投聚力成立或指定的主体出资70%。
    事件二:公司于9月10日公告,与中国科学院近代物理研究所签订战略合作框架协议,合资成立新型核素及核药创新研发公司。公司股权比例暂定为60-70%,近代物理所股权比例暂定为40-30%。
    事件一点评:
    1)核药处于加速发展阶段,全国化布局势在必行
    中国同辐在招股书中披露,拟在全国新建26个核药房。东诚目前10个核药房,自有资金在建设核药房10个,基本覆盖发达地区。本次合作建设核药房将布局在非发达地区。单个核药房建设需要4000-5000万元,资金投入较大,通过本次与国投聚力合作,能够很好地解决扩张资金来源问题,快速实现核药房全国性的、特别是对于相对偏远地区的布局,持续分享核医药市场红利。
    2)采取体外培育方式,确保上市公司利益最大化
    东诚国聚核药中心SPV的经营期限最长暂定不超过6年,并设有退出机制,退出期届满,在达到收购条件后,公司拟以现金、股票或现金和股票结合的形式收购上述核药中心项目。由于核药房有3年的建设周期,建成后第2年可实现盈利,即第5年开始盈利,而公司可以选择在第6年注入,对应估值不高。并且随着公司利润持续增长,市值也在逐步提升,采用定增方式进行收购预计摊薄较小。我们认为选择首先在体外孵化,然后注入上市公司方式能够减少对于公司业绩的扰动。
    事件二点评:
    进入回旋加速器生产领域,打造核医药全产业链
    双方合作研制的首个产品为中高能量和束流强度的质子回旋加速器及相关放射性同位素药物产生系统。回旋加速器是生产短半衰期核素的装置,目前我国回旋加速器市场参与者主要有GE中国、IBA中国及安迪科(代理日本住友重工产品)等3家企业,市场竞争不充分。通过本次合作,公司进入到回旋加速器生产领域,完成了“设备生产-核药研发-核药生产-核药销售”一体化布局,形成了核医药全产业链。子公司安迪科能够提供为医院提供回旋加速器采购安装、维护保养、以及后续核药生产、核药房运营等多项服务。未来设备研制成功上市后,有望利用丰富的运营经验快速开拓市场。该设备不仅可生产已上市的核素18F、111In、123I、68Ge、99mTc等,同时可探索生产发射α粒子的核素如211At、225Ac、223Ra和227Th等。对于目前临床使用量大的诊断性核素如99mTc等具有较大意义,目前99mTc主要由钼锝发生器生产,由于核反应堆整修和维护成本增加、生产所用的靶材从高浓铀-235转换为低浓铀-235、加拿大生产钼-99的核反应堆于2016年停产导致供应减少等因素共同影响,使得钼-99价格大幅上涨。未来设备研制成功上市后将能够确保核素的稳定供应,意义重大。
    盈利预测和投资评级
    我们认为公司积极在核医药生产、研发领域一系列布局彰显出公司在该领域深耕的决心。核医药行业壁垒高,市场空间大,成长性好,此外PETCT配置审批权限下放,SPECT配置无需审批,政策利好加快相关设备装机量提速,锝[99mTc]标记药物和18F-FDG有望迎来快速增长期。2017年核心的8个核药中国市场规模仅30亿元,未来市场空间10倍以上,诊断性核药保证公司未来5年高增长,治疗性核药打开中长期成长天花板。预计18/19/20公司归母净利润分别为3.00亿、3.89亿和4.95亿元,增速为73%/30%/27%,对应EPS分别为0.39元、0.50元、0.64元,PE分别为23.67X、18.46X和14.42X。公司估值:1)核医药:18年归母净利润2.20亿元,增长95%,考虑核医药板块2家寡头竞争,壁垒极高,竞争格局好,市场空间大,盈利能力极强,应给予一定估值溢价,给予40倍PE,对应2018年市值88亿元。2)普通制剂:以那屈肝素钙为代表的低分子肝素制剂保持快速增长,有望陆续获批依诺肝素、达肝素,18年净利润0.52亿元,给与30倍PE,对应2018年市值15.6亿元。3)原料药扣除集团费用等:18年净利润0.28亿元,给予10倍PE,对应2018年市值2.8亿元,合理市值106亿元。维持“买入”评级。
    风险提示:原料药业务波动影响整体净利润;核素药物增速不及预期;利好政策落地进度缓慢。

陕西煤业:公司利好遇上经济预期悲观,股价走势将是市场试金石

事件:2018年9月6日,公司公告《关于以集中竞价交易方式回购股份的预案公告》,拟以不超过10元/股的价格,回购不超过50亿元人民币的股份。
    我们认为,回购预案集中体现了产业资本对陕西煤业的态度。由于对中长期经济的悲观预期,2018年上半年机构投资者对周期品行业的关注度是很低的。很多周期品行业,股票价格下跌的幅度超过了商品价格。以动力煤为例,实际上2018年1-8月动力煤的现货均价还高过了2017年,但动力煤公司的股价,哪怕是最优质的动力煤公司,也出现了大幅调整。但是产业资本的态度可能和二级市场的机构投资者略有差别。我们认为,陕西煤业公告的10元/股以下的巨额回购预案可以视为产业资本对公司价值的意见表达,具有代表性。
    公司的基本面不存在太大的预期差,真正的预期差在对动力煤行业及未来总需求的看法上。此轮供给侧改革,煤炭是第一个品种,自2016年下半年以来,煤炭行业的研究从多年的冷寂忽然变成了一门显学。作为行业内资源条件和综合成本优势几乎最好的公司,尽管市场对公司并没有因此给予估值的溢价,但对陕西煤业的研究应该还是比较充分的。陕西煤业是一家投资者可以赖以分享中国经济未来成长的公司。公司将受益于未来动力煤行业需求量的长期微增,以及受益于未来动力煤行业生产结构的持续调整和动力煤运输格局的巨变。现在压制这家龙头能源公司估值的,我们认为是当下投资者因对中长期总需求的悲观而产生的对动力煤行业未来量和价的双重悲观预期。但我们认为:首先,由于供给侧改革,动力煤和许多周期品一样,未来量和价的走势不一定符合传统的规律;其次,由于新能源补贴政策的调整,火电和动力煤在能源结构中的地位边际上是在改善的,未来动力煤的需求量应该是长期微增的,且未来动力煤需求量的增长主要是来自火电利用小时数的增加,而不是像过去一样主要来自火电装机的增加。这些行业层面的长期利好,是市场未来新的规律,投资者需要时间去认识和适应。
    公司股价的走势或许成为当下市场成色的试金石。公司巨额回购预案的利好事实上叠加了最近一周行业层面动力煤价格的企稳。短期乐观的因素和投资者对中长期经济的悲观预期交织,使这家总市值在两市占比仅0.15%的公司,在2018年9月7日,即公告了回购预案后的第一个交易日,公司股票的交易量占到了两市交易量的0.67%。我们认为,公司未来股价的走势或许能集中体现投资者对中国中长期经济的悲观程度,成为当下市场成色的试金石。
    给予陕西煤业目标价11.96元,给予太平洋证券最高评级:“买入”评级。虽然目前动力煤中下游库存较高,但是由于最近市场出现了一个新的供给侧因素:环保。我们判断这个因素会造成动力煤价格向“合理区间”靠拢的速度可能比之前想象得更加平缓。不考虑可能发生的股份回购,若假设2018-20年秦皇岛5500大卡动力末煤平仓价全年平均分别为638/620/620元左右的水平,我们预测陕西煤业2018-20年EPS1.15/1.15/1.20元,对应2018年9月7日公司8.05元/股收盘价,PE分别为7.0/7.0/6.7倍。我们以中国神华(601088.SH)、中煤能源(601898.SH)、兖州煤业(600188.SH)、冀中能源(000937.SZ)、大同煤业(601001.SH)5家作为可比公司,以2018年9月7日收盘价和WIND一致预期为基准,可比公司2018年PE平均10.4倍,PB平均1.05倍。对陕煤进行估值,PE给10.4倍,目标价11.96元,PB给2倍(考虑公认陕煤资源位于全国动力煤最优质的区域,给予一定溢价),目标价9.35元。我们认为,无论是PB估值还是PE估值,事实上都无法充分反映陕西煤业的市场价值,所以我们采信两种估值方法里面偏乐观的结果,给予陕西煤业目标价11.96元。同时,我们给予太平洋证券对股票的最高评级:“买入”评级,因为我们相信,即便到了11.96元的目标价,都有产业资本愿意长期持有陕西煤业的股票。我们认为,中国的资本市场正在变得更加的规范,在当下及未来的市场,优质公司股票价格波澜壮阔的涨幅往往是由最谨慎、最价值的投资者买出来的。
    风险因素:短期需求的下滑可能会造成对中长期需求的过度悲观;回购计划目前只是预案阶段。

新开源:业绩稳健增长,双轮驱动未来空间巨大

事件:公司近日发布半年报,实现营业收入3.09亿元,同比增长33.8%,归属于上市公司股东的净利润0.54亿元,同比增长4.39%,扣非净利润0.52亿元,同比增长4.29%,EPS 为0.32元。
    收入保持较快增长,财务费用增加影响利润。上半年公司消费类特种化学品与健康医疗服务双平台在行业优势地位进一步巩固,收入持续稳健增长,PVP 产品收入同比增长16.92%,欧瑞姿销售约100吨,贡献利润约900万元;基因测序、肿瘤早期诊断、分子诊断服务业务收入分别同比大增42.15%、66.96%、92.47%。净利增速明显低于收入增速主要因上半年公司投资BV 及精准医疗工作室,并回购1亿元股份,导致财务费用较去年同期增加1279.5万元,销售净利率同比下滑4.04pct。
    内生外延并举,加快推进重组BV。公司在重新通过美国FDA 认可后,PVP 与欧瑞姿将快速进入欧美高端市场,公司中报显示已与某国际知名制药企业签订3年期重大销售协议,自2020年1月1日开始履行,预计将贡献收入1.9亿元、净利润9964.5万元,按此测算后年特种化学品业务就将贡献净利超过1亿元。精准医疗业务通过与德国海德堡医学院等合作的乳腺癌早期诊断项目,预计将于明年开始市场开拓期,空间极大。重组BV 已在加速推进中,3月16日新开源生物收购完成至6月末已实现净利润1670万元,重组完成后将大幅提升公司精准医疗业务竞争力。
    维持“买入”评级。预计公司18-20年EPS 分别为0.56元、0.82元、1.07元,当前股价对应PE 分别为30倍、21倍、16倍。公司特种化学品与健康医疗业务均持续较快增长,同时通过重组BV、参股永泰生物、设立精准医疗工作室加速转型,未来业绩成长空间巨大。维持“买入”评级。
    风险提示:BV 重组进度低于预期的风险。

中直股份:钢铁旋翼成为陆军转型翅膀,拐点渐近开启未来成长空间

中航工业集团直升机板块唯一上市平台地位凸显。公司是国内从事直升机研制、营销、服务、运营的大型国有航空制造企业,具备研制和批量生产多种型号直升机和转包生产多种航空零部件的能力,现有核心产品包括直8、直9、直11、AC311、AC312、AC313等型号直升机,以及Y12和Y12F系列飞机,基本形成“一机多型、系列发展”的产品格局。公司作为中航工业集团旗下直升机板块的唯一上市平台,还有哈飞集团、昌飞集团的军用直升机总装资产以及中航工业直升机设计研究所(602所)等体外资产,未来存在注入的可能性。
    军用直升机需求旺盛,中国版“黑鹰”蓄势待发。我国现役的军用直升机数量与美国相比存在较大差距,“机动作战、立体攻防”的战略要求使得陆军航空兵的扩编扩建成为必然趋势,从而催生了对直升机装备的巨大需求。目前,我军现役的10吨级中型直升机主要依赖进口,中国版“黑鹰”有望填补该型号谱系的空白,成为未来通用直升机的主力机型。随着国产10吨级新机型逐渐进入量产交付期,公司有望迎来业绩拐点。
    通航产业方兴未艾,民机市场前景广阔。公司作为我国民用直升机技术水平最高、综合实力最强的企业,已经建立了较为完整的轻、中、重多级别民用直升机研发、试验、生产和服务体系,AC系列产品和运-12系列飞机在国内和国际市场屡获订单,通航产业的快速发展将为公司打开更大成长空间。
    盈利预测与投资评级:预计公司2018-2020年的净利润为5.29亿元、6.24亿元、7.55亿元,EPS为0.90元、1.06元、1.28元,对应PE为45倍、38倍、32倍,给予“买入”评级。

工商银行:大行工匠,求发展而不冒进

业绩持续改善,主要受益于生息资产规模增加和净利息收益率提升。营收、归母净利润同比增长率均较一季度明显改善,且好于去年同期的增速,业绩增长的核心拉动力量是利息净收入同比增长10.6%(今年上半年2776亿,较去年同期增加了267亿,是归母净利润增长额--74亿的3.58倍)。这267亿的增额中,规模因素占135亿(约50%),生息资产平均余额同比增长了9400亿,增幅为4%,其中贷款平均余额同比增长了7700亿,增幅为5.7%;净息差提升因素占132亿(约50%),净息差2.30%,同比上升14个基点,其中贷款平均收益率4.33%,同比上升20个基点。非利息收入1098亿,下降1.3%;其中手续费净收入793亿,同比小幅增长3%。
    资产质量多项指标展望乐观,但需关注核销力度较大。不良率1.54%,较年初下降了1个BP(2017年较2016年下降了7个BP;连续6个季度下降;2013年以来的新增融资不良率保持在0.88%),拨备覆盖率173%,较年初增加了20个百分点。逾期贷款总额2696亿元(较年初下降了约160亿),占贷款总额的1.81%(其中3个月以内的有880亿,占贷款总额的0.59%)。关注类贷款迁徙率从2017年的23.2%下降至14.8%。值得注意的是资产减值损失计提了836亿(约为归母净利润的50%),同比+36%;上半年核销了518亿,去年全年核销722亿;核销力度的加大意味着仍需谨慎面对未来的挑战。
    投资建议:给予“增持”评级,6个月目标价:5.90元/股。
    风险提示:信用风险;监管政策依然较严,社融可能不及预期。

隆基股份半年报点评:营收继续高增长,单晶份额显著提升

事件:公司公布2018年上半年业绩,上半年公司实现营业收入100.02亿元,同比增长59.36%,实现归属于母公司的净利润13.07亿元,同比增长5.73%,实现综合毛利率22.62%。
    产销量明显增长,单晶份额有效提升。报告期内,公司依托单晶技术和成本优势,以提升客户价值为核心,保障了单晶产品的市场需求;根据市场情况及时调整产品结构和销售区域,产品销量取得了明显增长。2018年上半年,公司实现单晶硅片出货15.44亿片,其中对外销售7.58亿片,自用7.86亿片;实现单晶电池组件出货3,232MW,其中单晶组件对外销售2,637MW,自用375MW,单晶电池对外销售220MW。报告期内,公司加强了海外市场的业务布局和通道建设,带动单晶组件海外销量快速增长,2018年上半年,公司海外单晶组件销量达到687MW,是去年同期的18倍。在公司的引领下,随着单晶产品性价比优势的进一步凸显,单晶市场占有率得到有效提升。 研发投入继续加大,产品竞争力增强。报告期内,公司继续深化产品领先战略,保持高强度的研发投入,持续增强研发能力,研发支出7.19亿元,同比增长61.80%,占当期主营业务收入的7.18%。截至2018年6月底,公司累计获得各类已授权专利407项,取得了重要的研发成果,高效产品不断推陈出新。公司在单晶生长、金刚线切割及单晶材料薄片化技术等方面形成了较强的技术积累和项目储备,成本处于行业领先水平;在单晶电池、组件环节,公司单晶PERC电池转换效率最高水平达到23.6%、60型高效单晶PERC组件转换效率达到20.66%、60型单晶PERC半片组件功率突破360瓦,均刷新了世界记录,研发水平处于行业领先水平。2018年5月,公司在上海国际太阳能光伏展期间,发布了双面半片PERC组件新品“Hi-MO3”,以高功率、高发电量、更低热斑影响、更低LCOE为导向,进一步提升产品效率和性能,为行业提供了更低度电成本的全新产品选择。
    高效产能继续扩张,技术成本优势明显。报告期内,公司依托高效单晶产品的技术成本优势,加快推进单晶产品扩产项目建设进度。报告期内,公司一方面合理安排生产资源,保证现有产能的有效利用,另一方面积极推进扩产项目的建设进度。2018年上半年,公司单晶硅片自有产能利用率约82%,单晶电池组件基本实现满产,保持行业较高水平。截至报告期末,丽江/保山隆基年产5GW单晶硅棒项目、楚雄年产10GW单晶硅片项目、银川隆基年产5GW单晶硅棒和5GW单晶硅片项目正在建设,浙江和泰州单晶组件已有产能项目完成改造升级,古晋年产300MW单晶硅棒、1GW单晶硅片、500MW单晶电池及500MW单晶组件项目已全部达产。
    投资建议:公司深耕光伏行业,专注单晶技术路线,在成本、效率和管理上都极具优势。随着光伏行业平价上网的来临,公司作为单晶巨头,市场占有率进一步提升,业绩爆发潜力巨大。预计公司2018-2020年净利润分别为28.96、32.85和38.84亿元,对应EPS1.45、1.65和1.95元/股,对应PE9.36、8.26和6.89,给予“买入”评级。
    风险提示:国际贸易保护风险,产能过剩导致价格下降风险,规模扩张带来的管理风险,光伏行业政策风险。

长城汽车:产品结构显著改善,全新F系列是新的起点

事件。长城汽车发布2018年半年报:2018H1实现营收486.78亿元,同比增长17.99%,归母净利润36.96亿元,同比增长52.73%,扣非净利润35.78亿元,同比增长70.96%。
    WEY销量表现优异,带动均价显著提升。18Q2公司实现营收221.06亿元,同比增长23.24%,环比下滑16.81%,营收表现较好。上半年,公司整车总销量46.07万辆,同比微增2.34%,18Q2,乘用车与皮卡总销量21.49万辆,同比增长4.02%,由此可见,公司营收的增长主要来自于产品结构的改善,即高价车占比的提升,具体来看主要来自于WEY品牌的热销,上半年WEY品牌共销售7.76万辆,在SUV总销量中占19.27%。在WEY的带动下,上半年公司的单车价格从去年同期的8.47万元提高至9.57万元,同比提升13%,结构显著改善。
    毛利率同比回升,费用控制较好。18H1,公司综合毛利率21.08%,同比提升1.18pct,主要在于今年新车型较多,相对去年同期,各车型优惠也较少。期间费用方面,18H1,公司销售/管理/财务费用率分别为:4.27/1.39/0.63%,同比分别提升0.47/-4.21/0.45pct,销售费用率提高较多主要是广告及媒体服务费同比大幅增长133%(+3.46亿元);若把研发费用归入管理费用中,那么管理费用率同比下滑2.48pct,主要在于今年公司将部分研发支出(6.61亿元)进行资本化处理,其占总营收比例为1.36%。
    重梳哈弗品牌,充分挖掘市场潜力。上半年,公司从战略层面对哈弗品牌进行了重新梳理,以“F系列”和“H系列”进行划分,比
    原有的红蓝标有着更高的识别度,全新的F 系列定位“新运动智联SUV”,主打潮流、科技、年轻化,主要面向一、二线城市的泛90 后群体,其与原有的“H 系列”有着极为明显的区分度,将充分挖掘市场潜力,为重拾销量增长打下基础。
    与宝马合资将推动公司新能源技术的发展。7 月份, 公司与宝马汽车正式签署合资合同,合资公司命名为光束汽车有限公司,双方各持有其50%股份,新公司投资总额51 亿元,规划年产能16 万辆,此次合资将加快长城在新能源领域的成长步伐,加快公司的国际化进程。
    下半年,更多竞争力车型将被推出。8 月份,WEY 品牌第四款车型VV6 正式上市,VV6 定位豪华智能安全的家庭SUV,售价为14.8 万到17.5 万,其与VV5、VV7 所面对的消费群体也有所区别,目前市场反响良好,后续有望热销。9 月份,哈弗F 系列首款车型哈弗F5 将上市,F5 在智能化、年轻化方面有颇多亮点,F 系列第二款车型F7 也将在4 季度推出,其是长城汽车首款搭载自动驾驶技术的车型,非常值得期待。新能源车方面,三季度公司将推出欧拉品牌首款车型欧拉IQ,年底前另一款车型欧拉R1 也有望面世。
    维持“买入”评级。我们预计公司2018-2020 年净利润分别为64.4、78.2、92.1 亿元,对应当前市值,市盈率分别为10、8.3 以及7 倍,维持“买入”评级。
    风险提示。乘用车行业销量大幅下滑;公司新品销量不达预期。

中集集团:各项业务保持稳健发展,期待下半年更多积极变化

事件:公司于8月29日发布2018年半年度业绩,2018年上半年实现营业收入435.6亿元,同比增长30.47%;归属于上市公司净利润9.65亿元,同比增长21.14%;归属于上市公司股东的扣非净利润7.2亿元,同比减少16.77%。
    点评:
    集装箱、道路运输车辆、中集安瑞科成为公司业务支撑。公司收入快速增长,利润有所不及预期,毛利率从2017H118.41%下滑到2018H1的13.79%,幅度调整较大,从分部情况来分析的话:集装箱板块收入161亿元/同比+60.16%,净利润 2.13亿元/同比-68.64%、道路运输车辆收入115亿元/同比+18.62%,净利润6.26亿元/同比+10.24%、能源化工(中集安瑞科)收入62亿元/同比+22.23%,净利润3亿元/同比16.26%、物流服务收入40.6亿元/同比+8.30%,净利润0.57亿元/同比+45.65%、中集天达收入17.5亿元/同比+48.12%,净利润0.85亿元/扭亏、重卡收入16.2亿元/同比+26%,净利润0.54亿元/扭亏、金融收入10.5亿元/同比-8.6%,净利润3.1亿元/同比-40.67%、海洋工程收入7.9亿元/同比-35.1%,净利润-7亿元、产城收入1.6亿元/同比-46.26%,净利润0.38亿元/同比-41.56%。公司收入增长主要是集装箱业务、车辆带动的,而利润增长不及收入,主要是由于集装箱供求关系逆转,行业竞争加剧导致,同时叠加海工业务亏损,导致扣非的归母净利润减少16.77%。
    公司下半年有望有积极进展,未来围绕四大发展方向。下半年来看,公司将会继续保持较强的经营管控标准,同时对于毛利率、净利率方面,也有望有所改善。未来来看,公司主要是围绕4大方向:1、天然气方面,利用多业务协同,包括中集安瑞科、海工、重卡、物流等。集团将会牵头抓住未来10年的黄金发展机会。2、产业园建设。以产城融合的运营商为主要发展方向,希望通过产业园的落地,使得中集在这些领域的覆盖得到深化,提升在这些领域的全球影响力。3、继续培育双创企业。目前一共20家,希望未来3年做到100家。4、把握铁路深化改革的历史性机会。
    盈利性预测与估值。预计公司18-19年归属于母公司股东净利润分别为26.7亿、29.1亿,EPS分别为0.89、0.98,对应估值12倍、11倍,维持增持评级。
    风险提示:全球贸易复苏缓慢不达预期 ;竞争格局恶化;战略推进不及预期

新安股份:有机硅高景气,带动公司业绩大幅增长

事项:2018上半年,公司实现营收59.70亿元,+62.87%;实现归母净利7.11亿元,+237.20%,扣非净利7.07亿元,+420.47%。公司Q2营收33.06亿元,同比+82.47%,环比+24.06%;归母净利4.52亿元,+204.31%,+74.33%,扣非净利4.53亿元,+78.26%。公司预计三季度归母净利比上年同期将有大幅度增长。首次覆盖,给予“买入”评级。
    1.有机硅高景气度,推动公司业绩大幅上涨
    上半年有机硅持续涨价,DMC从年初的29000元/吨,上涨至35000元/吨。从价差看,DMC价差已达15000元/吨,有机硅盈利不断上升。
    公司是有机硅龙头企业,拥有从硅矿冶炼、硅粉加工、单体合成、下游制品加工的完整产业链,充分受益于行业景气回升。
    目前公司拥有有机硅单体权益产能29万吨/年,19年年底还将扩建15万吨,投产后规模竞争优势将更加明显。
    国内有机硅2017年的表观产能为297万吨,实际有效产能约为277万吨,同比2016年上涨约2%。2018年全行业无新增产能投放。预计有机硅景气度将持续。
    2.环保趋严,草甘膦长期受益
    报告期公司实现草甘膦原药2.70万吨、草甘膦制剂7.28万吨销售,售价分别为2.39万元/吨、1.60万元/吨,销售价格同比增长16%、13%。草甘膦自2013年下半年以来价格走低,行业一度低迷,小企业产能基本关停,国内草甘膦总产能93.7万吨,在产产能为80万吨。
    公司草甘膦8万吨产能,环保执行严格。在环保不断趋严的背景下,长期看好公司草甘膦业务带来的弹性。
    3.盈利预测与评级
    我们预计公司2018-2020年归母净利分别为14.37亿元、16.31亿元和17.96亿元,对应EPS2.04元、2.31元和2.54元,PE7X、6X和6X。考虑有机硅行业高景气度持续及产能投放,给予公司2019年10倍PE,对应目标市值163亿元,目标价23元,首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示:宏观经济低于预期、产品价格大幅波动。

景旺电子:单季新高+股权激励,景旺速度再现江湖

事件:2018年上半年实现营业收入22.74亿元,同比+15.47%;实现归母净利润3.91亿元,同比+23.82%(接近此前预告上限);扣非净利润3.66亿元,同比+15.62%。 新产能+技改+结构优化,多因素导致Q2营收和净利润创历史新高:Q2实现营收12.89亿元,同比+21%,环比+31%;归母净利润2.35亿元,同比+43%,环比+51%。 2018H1综合毛利率32.63%,同比+0.6个pct,其中Q2毛利率31.89%,同比+0.3个pct,环比-1.05个pct。
    2018H1净利率17.19%,同比+1.06个pct,其中Q2净利率18.22%,同比+2.76个pct,环比2.36个pct。
    上半年营收快速增长的原因是江西二期释放产能、原产线技改扩充产能、进一步加强客户开拓等。
    上半年净利润快速增长,包括内外两方面,内部原因是客户和产品结构优化、新产线自动化效率提升、良率提升(软板良率明显提升)等。外部原因是:
    1. 非经常损益2462万元,其中政府补助3745万元(基建补助)。
    2. 汇兑收益411万元,上年同期-731万元。整体财务费用-886万元(剩余来自利息收益),上年同期505万元。
    Q2毛利率环比下降主要是因为新产线开始折旧,实际上公司软板、硬板、金属基板毛利率均处于提升状态,其中软板毛利率上半年提升约,Q2净利率环比大幅提升主要是因为政府补助。
    报告期内需要关注的财务指标:
    新公布股权激励需摊销费用4300万元, 2018-2022年各摊销614万元、2116万元、967万元、472万元、132万元。 销售费用0.78亿元,同比+32%,增速高于营收,系拓展市场及销售规模增加导致销售人员薪资、运输费用及代理费增加所致。
    管理费用2.03亿元,同比+27%,增速高于营收,系江西景旺二期项目新工厂前期投入及公司加大研发投入、提高集团管控能力使得本
    期研发费用、管理人员薪资费用增加所致。
    预付款0.46 亿元,同比+675%,系元器件预付款增加。
    存货6.05 亿元,同比+32%%,系寄售客户量增加、原材料备货增加。 在建工程0.34 亿元,同比-58%,系江西二期转固增加所致。 应付账款10.72 亿元,同比+25%,系采购规模增加所致。
    龙川厂区潜力释放,江西厂区即将接力:
    按厂区来看,2018 上半年:
    景旺科技(龙川、软硬板业务)营收11.4 亿元,同比+19%,净利润1.9 亿元,同比+44%。龙川工厂通过技改升级,产能同比提升15% 以上,技改后良率提升(尤其软板),促使毛利率提升,最终导致营收和净利润同比大幅提升。
    龙川金属基营收0.4 亿元,同比+81%,净利润0.03 亿元,同比+86%。前期基数小,技改升级后业绩提升明显。
    龙川宗德(钻孔加工)营收0.2 亿元,同比+15%,净利润0.02 亿元,同比-8%。为配套工厂,正常波动。
    江西景旺营收4.9 亿元,同比+15%,净利润0.84 亿元,同比-2.5%。新智能化产能投放后营收提升,但前期也需投入一次性费用,产线爬坡后折旧压力提升,导致上半年整体净利润无增长。首条智能化生产线在一季度末投入生产,第两条智能化生产线第二季度投入生产,报告期末均已基本满产,形成逾月产10 万平米的产能。目前正进行第三条线的安装和调试工作,预计三季度末投入生产。
    深圳厂区营收5.8 亿元,同比+6.7%,净利润1.2 亿元,同比+19.9%。主要从事高端板生产,技改后良率提升、交期缩短,导致利润率提升。
    公布股权激励计划,集团26 名高级、核心管理&技术人员受益: 拟向26 名公司核心成员授予限制性股票300 万股,占总股本的0.74%, 授予价格28.56 元/股,完全解锁条件为未来四年净利润复合增速20%, 且个人考评符合要求。在此公司新项目陆续投放、业绩即将开始加速增长的时点,公司公布股权激励计划,将自身发展与公司核心成员的个人利益深度绑定,向市场展示了公司对优秀员工的优厚待遇、对自身业绩增长的强大信心,线路板是劳动密集型行业,员工竞争力就是企业竞争力的核心之一,景旺此举彰显了内资龙头健全的培养体系和辽阔的经营格局。
    研发投入不遗余力,新客户拓展多点开花:公司研发投入1.08元,同比增长30.93%,取得了新增发明专利与实用新型共计34 项, 新增生产流程优化技术、环保生产技术、多样化产品类型技术等非专利技术研发8 项,实现高密度多层柔性板、高精度指纹识别柔性板等研发技术的批量化生产应用,积极储备了汽车电子、自动驾驶、智能消费电子、5G 无线通讯等方面的新技术,大力开发并积累了汽车电子安全部件PCB 产品、应用于5G 通讯设备的PCB 产品的制造能力。
    客户开拓上,成功引进了汽车电子、自动驾驶、新能源、5G 相关应用、 OLED 显示、无线充电等应用领域的客户,包括法雷奥、安波福、德尔福技术、 Lumileds、三星SDC、宁德时代、安费诺、德普特等细分领域龙头,该等客户大部分PCB 年采购量在10 亿元以上,为景旺后续的业绩增长埋下伏笔。
    投资建议:预计18-20 年净利润分别为8.1/11.0/13.8 亿,EPS 1.98/2.71/3.39 元,当前股价对应PE 分别为28.5/21.4/17.1X,给与2018 年35X 估值,目标价至69.5 元,维持“买入”评级。
    风险提示:下游需求低于预期;新产能拓展低于预期。

欧比特:各业务板块协同发力,未来业绩爆发可期

事件:公司发布2018年半年度业绩报告,2018年H1公司实现营收3.76亿元,同比增长15.68%;归属于上市公司股东的净利润0.59亿元,同比增长7.53%;基本每股收益0.09元。
    点评:
    各业务板块协同发力,上半年业绩稳定增长。公司上半年业绩继续保持增长态势,各业务板块经营情况向好。 宇航电子业务实现营收0.65亿元,同比增长49.72%,产品毛利率小幅下降1.43pct达到51.50%,仍维持在较高水平。SoC芯片类产品和系统集成类产品营收取得较大增长,营收分别为0.23亿元和0.28亿元,同比增幅为143.90%和122.31%。
    绘宇公司智能测绘业务增长继续保持强劲势头,上半年实现营收亿元,同比增幅达到36.47%,产品毛利率为45.43%,维持在稳定水平。铂亚安防业务和数据中心建设及运营服务业绩相对稳定,随着后续项目的逐渐落地,下半年盈利水平有望提升。
    卫星大数据业务为上半年新增业务披露项目,上半年该业务实现营收247万,毛利率高达59.98%。目前公司卫星大数据业务在手订单充裕,有望在下半年迎来释放。
    上半年,公司三费费用率为21.9%,同比增长2.7pct。其中,销售费用为0.65亿元,同比上涨40.93%,主要是由于子公司铂亚和绘宇销售人员工资增加所致;管理费用为0.65亿元,同比增长26.35%,主要是公司固定资产折旧费用、研发费用、新增子公司管理费用增加等原因导致;财务费用414万元,同比大幅增加177.52%,主要是由于银行借款增加,利息费用相应增加所致。公司当期销售毛利率为41.13%,同比增长1.17pct;销售净利率15.71%,同比下降1.24pct;ROE同比下降0.88pct。
    推动宇航电子产品升级,夯实核心技术竞争力。我国航空航天事业的快速发展对自主可控宇航核心元器件提出更高要求,公司在传统优势宇航电子业务上继续加强技术积累。上半年,公司宇航电子SOC/SIP/EMBC方面继续推进产品升级,不断扩大市场份额,完善产品系列,并取得了一定的成果:航天院所SOC芯片项目已进入后端设计阶段;IP核项目和波控机项目已经交付;SIP业务顺利交付了一批OBC模块;EMBC业务继续以1553B测试设备和定制化计算机板卡为研发主线,积极拓展TTE、FC等新的产品类型等。宇航电子业务营收为0.65 亿元,比上年同期大幅增长106.19%,占总体营收的17%。宇航电子业务的回暖主要源于上半年卫星发射任务的增加,拉动了公司核心电子元器件的订单量,体现了公司在宇航电子元器件领域的深厚底蕴。
    我们认为,在中美贸易战等相关事件的催化下,我国国产自主可控芯片将进入发展快车道,公司在宇航级芯片具有技术优势,随着公司产品不断升级,行业优势地位将更加凸显,未来将充分受益我国国产芯片自主可控以及航空航天事业加速发展的机遇。
    “珠海一号”星座加速建设,积极拓展卫星数据下游应用领域。上半年,公司“珠海一号”星座02 组卫星成功发射,并与去年发射在轨的01 组2 颗视频卫星成功组网,大幅度提高星座采集遥感数据的能力。公司03 组5 颗卫星的研制任务已经启动,目前进展顺利,并已经开始协调该批次卫星的发射工作。另外,黑龙江漠河地面站建设完毕并投入使用,珠海地面站增强数据接收能力,新增1 副天线。
    应用方面。上半年,公司已经在水库水质监测、海洋养殖等项目中开展了高光谱应用试点,完成了一批高级数据产品开发、专题图制作、技术支持方案的编制工作。并且开发了数家境内、境外的数据代理商,为后续卫星数据的营销工作打下坚实基础。
    公司在卫星遥感与大数据业务实现营收1.45 亿元,比上年同期增加26.75%,收入增长较为稳定。其中卫星大数据服务刚刚投入应用, 目前在卫星遥感与大数据营收中仅占1.7%,未来增长空间巨大。卫星大数据服务的毛利率接近60%,远高于遥感测控与数据中心建设,该服务销售量的增长将对公司总体毛利率产生积极贡献。公司募集10.82 亿元为卫星大数据业务的顺利开展以及中长期战略规划的实现,提供了坚实的保障。随着公司遥感卫星逐渐组网,商业卫星大数据应用服务能力不断完善,我们看好未来卫星大数据业务在军民融合、智慧城市、国土资源等领域的应用前景。
    加速人工智能业务布局,有望与既有业务形成协同效应。上半年, 公司围绕AI 芯片进行了大量的前期研究工作,与航空航天体系有关人工智能研究与应用单位沟通了市场需求,同时加紧AI 芯片/模块的研发工作。公司布局人工智能将与既有业务形成协同效应,在卫星大数据处理、安防、宇航电子芯片等领域皆有广泛应用前景。我们认为, 公司依托自身多重技术优势布局AI 芯片/模块等领域,有利于公司抓住人工智能发展机遇,拓宽了公司未来潜在的盈利增长点。
    子公司经营向好,拟收购资产强化地理信息产业布局。上半年, 子公司铂亚信息、绘宇公司和智建电子经营情况向好,安防、测绘业务皆保持良好的增长势头。8 月份,铂亚完成广州远超100%股权的横向收购,增强了公司在安防市场的竞争力,提升安防业务的市场份额和盈利能力。
    公司拟发行股份购买佰信蓝图和浙江合信全部或部分股权,本次收购有利于整合交易各方优势与资源,进一步推动公司在地理信息产业、卫星大数据业务上的布局,发挥交易各方在技术、业务、市场上的协同效应,提升公司在行业内的整体实力和影响力。
    盈利预测和评级。在政策与订单需求的推动下,公司整体业绩将迎来持续稳步增长,公司宇航电子和卫星大数据业务将带来较大收益。我们坚定看好公司未来发展前景,预计公司2018年~2020年营业收入分别为12.19亿元、16.28亿元、21.16亿元,2018~2020年归属母公司净利润分别为1.98亿元、2.65亿元、3.52亿元,EPS分别为0.28元、0.38元、0.50亿元,对应当前股价的PE分别为37倍、28倍和21倍,维持“买入”的投资评级。
    风险提示:宇航电子订单不及预期;卫星大数据业务推进不顺。

辉隆股份:深耕三农服务,订单农业发力

1.自有品牌复合肥产能释放,供销两旺。自有品牌复合肥产量今年预计达到62万吨,同比增长24%。预计2020年生产量达到100万吨,同比2017年增长100%。银山药业的农药制剂增速快,2017年营收同比增长35%,整个农药制剂板块2018年预计营收和利润同比增速超20%。
    2.农资流通领域多年深耕,龙头优势突显。公司在农资流通领域深耕多年,是安徽省绝对龙头,化肥的总分销量在国内排名前三位。公司依托供销系统强大的“配送中心+加盟站+新型农业经营主体”线下网点和农技服务优势厚积薄发,预计2018年商业板块营收160亿,同比增长13.47%。
    3.“双农”合并做强做大,订单农业全面发力。农业发展公司和“农仁街”合并后,瞄准新型农业经营主体,打通线上线下,布局粮食烘干仓储,以产后带动产前的订单农业形成闭环。预计2018年底将以托管和半托管的方式服务省内10~20万亩土地,首年即可盈利,后续将快速复制。公司流转了超过20000亩土地种植园林苗木和大田作物,并配套休闲旅游观光功能,是安徽省内“三产融合”的典范。经过多年摸索,农业板块运营模式逐渐成熟,预计2018年将扭亏为盈。
    4.“农垦+供销社”改革双受益,想象空间巨大。公司作为供销社系统第一家上市公司,具有得天独厚的资源优势。换届后管理层年轻化进一步激发活力,投资集团的设立和上市公司的股权划转打开资本运作空间。农垦和土地改革大幕开启,土地流转进度将大大加快,农业综合服务的广阔空间为辉隆提供了绝佳的发展机遇。
    盈利预测
    我们预计公司2018~2020年归母净利分别为1.66亿/2.04亿/2.49亿,同比增长21.20%、23.40%/22.00%,对应EPS为0.23/0.28/0.35。基于公司在农业综合服务领域的竞争优势突显,在农资流通和工业领域的稳定增长以及农垦+供销社改革的强烈预期,给予公司2018年35倍PE,对应目标价8.05元,以2018/8/30日收盘价4.98元计算,当前股价上涨空间61%,给予“买入”评级。
    风险提示
    1.农资流通具有明显的季节性。农资常年化生产与季节性消费的矛盾,需要农资流通企业具备很强的仓储调配能力。因此,公司如果不能根据季节性因素及时、合理调整农资产品结构和存货储备量,将对公司经营产生不利影响。
    2.公司主营业务收入和利润主要来源于化肥销售,因此,若公司主要经营品种价格受国际经济形势及大宗商品价格影响出现大幅波动,将对公司业绩产生一定影响。

华灿光电半年报点评:超乎预期又在情理之中

事件:公司发布半年报,上半年实现营收16.22亿元,同比增长35.97%;归母净利润3.13亿,同比增长45.1%;扣非后归母净利润1.91亿,同比增长50.15%。其中Q2单季营收9.12亿,同比增长32.86%,扣非后归母净利润1.22亿,同比增长46.25%。
    盈利能力超预期,Q2单季各项数据创历史记录。Q2单季营收9.12亿、归母净利润1.71亿、扣非后归母净利润1.22亿,以及毛利率37.52亿,均创下公司历史新高,这在行业下行周期显得尤为难得。公司通过芯片产品发光效率的提升,以及新扩高效产能的优势,保持盈利能力逆势上扬。LED芯片产品方面,蓝光芯片毛利率32.27%,同比-2.39pct;绿光芯片毛利率29.44%,同比+5.5pct。在芯片降价、二线企业普遍亏损的背景下,公司蓝光毛利率保持平稳,绿光芯片毛利率甚至明显提升,超出市场预期。
    海外业务与新产品延续扩张状态。上半年海外市场业务持续稳步增长,海外代工以及韩国市场高端外延片销售额不断提高(例如上半年为拓展倒装芯片产品的外延片和芯片海外销售与韩国SemiconlightCompanyLtd共同设立合资公司),未来将持续为公司销售增长贡献动力。产品线拓展方面亦有亮点,首先是RGB与MiniLED,RGB方面在稳定蓝绿芯片产量的基础上,上半年提升红光产品产量,使全色系 RGB 芯片供应商产品配套优势更为显著;MiniLED产品率先进入市场并放量,目前出货稳定,市场份额稳步提升;白光芯片方面公司五大芯片级系列(高光效照明、高压、倒装、灯丝和背光)受到封装客户以及终端应用客户的认可,公司芯片市场份额位居国内前二,且进入国际一线灯具品牌厂。各项业务来看,公司处于向上的趋势中,考虑到过去八个季度的连续优异表现,Q2也只是趋势的延续,实乃情理之中。
    整合美新半导体,开启新的高成长性业务。美新二季度实现部分并表,贡献归母净利润2708.23万。MEMS领域技术门槛和市场门槛均较高,有着较高的进入壁垒,主要竞争者均为国外领先的半导体公司,美新半导体为国内 MEMS 传感器龙头企业,技术实力雄厚,盈利能力强大(2017年前三季度净利率达到30%),将持续受益于下游需求的爆发以及进口替代。上半年美新推出多种新产品,如单芯片超小尺寸三轴AMR磁传感器、高性能地磁传感器、集成三轴AMR传感器等,其中主要的手机生产商已经对单芯片超小尺寸三轴AMR磁传感器做完评估,部分在做小批量生产,可预期将持续抢占国外竞争对手的份额。
    盈利预测与估值。LED芯片低迷之际公司仍然保持较高的盈利水平,行业回暖之际公司在行业地位将更加稳固,盈利也将继续释放;MEMS业务带来新的、稳定的利润增量,我们预计公司未来几年仍将保持高增速。我们预计公司2018~2020年营收分别为37.37/51.08/69.16亿,归母净利润为7.9/10/13.56亿,推荐买入。
    风险提示。LED下游需求萎缩;LED芯片价格波动;MEMSIC整合不及预期。

三环集团:内生业绩增速创历史新高,业务景气产能扩张带来长期稳健发展

事件:三环集团发布 半年报,2018年上半年实现收入17.76亿元,同比增长35.78%,净利润5.51 亿元,同比增长28.37%,扣非净利润5.24亿元,同比增加42.42%。
    整体毛利率提大幅提升6.06%,内生业绩增速创历史新高。报告期内,公司毛利率为52.34%,同比2017 年上半年提升6.06%,通信部件毛利率基本持平,半导体部件毛利率提升5.22%到44.49%,主要为pkg 量产规模效应提升;电子元件材料毛利率提升8.37%到52.58%,主要为陶瓷基片价格上涨原因;电子元件毛利率达到62.79%,主要为mlcc 产能利用率提升、涨价提升毛利率。公司扣非净利润5.24 亿元,考虑到2018 年股权激励费用上半年增加3805.9 万元,研发费用增加3192 万元,投资收益减少1809 万元,资产减值损失增加4956.5 万元,以及库存中发货商品为同比2017 年增加0.99 亿元,合计影响利润约1.7亿元,公司内生业绩增速创历史新高。
    产品产销两旺全线发力,研发持续加大,业务景气产能持续扩张。1)通信部件,包括陶瓷光纤插芯与陶瓷背壳,实现收入6.78 亿元,同比增加37.5%,上半年陶瓷光纤插芯价格稳定,出货量有增长,陶瓷背壳为Oppo R15、MIX2S 供应商,两款产品贡献营收;2)半导体部件,主要包括指纹识别盖板与陶瓷封装基座,实现营收3.32 亿元,同比下滑7.18%,主要为指纹识别盖板由于屏下指纹与3D sensing 的兴起,价格下跌出货量下滑所导致,但陶瓷封装基座保持高景气,公司晶振封装基座扩产50%,产能陆续投放市占率提升,重点是滤波器市场扩大进一步打开了陶瓷封装基座市场空间;3)电子元件材料,主要为陶瓷基体与陶瓷基片,实现营收2.95 亿元,同比增长63.38%,主要为陶瓷基片市场需求旺盛,产品提价,产能扩张,市占率提升;4)电子元件,主要为电阻与MLCC,实现营收2.45 亿元,同比增加110.5%,主要为MLCC 需求旺盛,价格上涨,公司产能利用率提升与扩产;5)另外微密斯实现并表利润3062 万元。报告期内,研发费用为8608 万元,较去年增加3191 万元,同比增加58.91%,公司新产品研发投入力度加大;固定资产较去年同期增加4.08 亿元,在建工程4.5 亿元,相比一季度增加6700 万元,表明公司产能扩张有序进行,仍处于产能扩张期。未来陶瓷背壳、陶瓷封装基座、陶瓷基片、mlcc 仍处于景气周期,另外公司的陶瓷劈刀、浆料、燃料电池隔膜片、微密斯正处于成长期,未来逐步贡献利润。
    基于“材料+”战略,基于内生外延不断拓展业务边界,打造具有国际影响力的“先进材料专家”。内生发展方面,公司一方面基于陶瓷材料,发展基于陶瓷材料的产品,另一方面基于非陶瓷材料拓展,如功能电子材料,特种应用玻璃等产品,公司 2012 年成立了三环研究院,加强公司研发,公司今年大力招揽人才加强研发。公司新推出2个新产品,近年来公司新产品推出速度不断加快。外延方面,积极推进以技术创新为核心、产品实力、市场规模、行业前景为导向的外延 并购。2017 年收购微密斯,加快了公司国际化进程,也实现了与公司现有工艺协同,促进技术升级,推动更创新,公司未来会继续推进与主业协同的外延并购。
    研发制造打造高壁垒先进材料平台,产品梯度有序稳健发展。我们始终强调三环集团通过材料+设备+工艺构建高壁垒平台,产品可扩展性强,通过内生+外延的方式,进行产品品类拓展与全球市场开拓。产品梯度合理,中长期稳健发展可期待,未来迈向千亿市值。成熟稳定类产品包括陶瓷光纤插芯、接线端子、电阻,带来稳定现金流;快速成长类产品包括陶瓷外观件、封装基座、MLCC、基片、燃料电池、陶瓷劈刀、压电喷射阀、电子浆料,带来公司中期成长;储备类产品包括电堆、热敏打印头、新型浆料等带来公司长期发展。
    投资建议与评级:预18-20 年公司净利润分别为14.84/19.82 /25.02亿元, EPS 分别为 0.85/1.14/1.44 元,当前股价对应 PE 分别为29.07/21.77/17.24 倍,维持买入评级。
    风险提示:陶瓷背壳进展不及预期,公司新产品研发与销售不及预期。

伊之密:业绩符合预期,仍看好公司全球布局

业绩符合预期,利润主要受到费用影响。公司专注于模压成型装备制造领域,是一家集设计、研发、生产、销售及服务为一体的装备供应商。2018上半年收入保持较快增长,主要原因为:①公司一向注重研发,新产品的推出(二板机、A5中大机型、全电动注塑机),提升了公司市场竞争力,特别是注塑机收入增长较快,虽然压铸机收入下滑,但公司总体收入仍保持增长,上半年实现的销售收入为历史最高水平。②公司大力拓展海外市场,海外市场销售增速优于国内,土耳其、以色列、美国、伊朗等均表现出色。利润情况有所下滑:主要由于公司的销售费用略有提升(1.29亿元,同比增长34%)、毛利率略有下滑(2018H1为35.55%,2017H1为36.87%)。分布业务来看,公司注塑机、压铸机、橡胶注射机、其他营业收入分别为7.56(同比增长51.85%)、2.25(同比减少31.08%)、0.54(同比增长20.26%)、0.8(同比增长31%)亿元,公司注塑机、压铸机、橡胶注射机毛利率分别为35.3%(同比增加1.26个百分点)、35.99%(同比减少6.41个百分点)、35.59%(同比减少2.89个百分点),公司在注塑机领域的毛利率有所提升,而压铸机由于竞争激烈,毛利率有所恶化。
    技术稳步投入,着力IPD研发模式导入。2018年上半年,公司研发总投入3,644.59万元,同比增长17.79%。深入推进IPD研发模式,在产品开发的整个生命周期都从客户的要求出发制订有关计划,形成一套有着“伊之密特色”的、基于市场和客户需求驱动的集成产品开发流程管理体系。A5、DP系列高性能注塑机,H系列压铸机均采用IPD模式研发。
    海外业务加速布局,成为增长亮点。在海外市场方面,公司保持良好的出口增长,海外销售状况良好且增速高于国内,2018H1实现海外营业收入达到2.2亿元,占比为20%,预计在2020年将把出口业务比例提升至2020年30%,公司在国外竞争中,将自身定位于主打性价比的中高档品牌。
    盈利性预测与估值。未来来看,一方面,看好公司的电动注塑机、二板机产品,进一步抢占市场份额。另外一方面,看好公司海外出口带来新的增量。预计公司2018-2019年的EPS为0.67、0.85,对应PE为11、8倍,维持“买入”评级。
    风险提示:宏观经济风险,海外拓展低于预期风险。

红豆股份:服装业务整合效果明显,男装主业快速增长

事件:2018年上半年,公司实现营业收入12.22亿元,同比下降23.57%,主要是受2017年5月出售控股子公司红豆置业股权的影响。其中男装业务收入11.63亿元,同比增长50.19%;实现归母扣非净利润1.02亿元,同比增长61.14%。
    线下渠道不断扩张,男装主业快速增长。2018H1,男装业务实现收入11.63亿元,同比增长50.19%。分业务来看,Hodo男装实现营收10.05亿元,同比增长50.91%,贴牌加工服装实现营收1.57亿元,同比增长45.79%。分渠道来看,线上销售实现营收2.03亿元,同比增长80.06%,线下销售实现营收9.60亿元,同比增长45.11%。其中直营店实现营收4602万元,加盟联营店实现营收6.77亿元,同比增长40.42%。上半年,公司持续进行渠道扩张,做大线下业务规模。截至2018H1,公司直营店61家,加盟联营店1129家。
    携手京东加码无界零售,打通线上线下。报告期内,公司与京东签署“无界零售”战略合作协议,双方将在全渠道、大数据共享、智慧物流互通、特色智慧门店打造、品牌传播等方面深度合作。未来,将会打造智慧红豆+京东科技的品牌旗舰店,布局重点一线城市,共同探索孵化新技术在线下场景的应用转化。目前,智慧红豆全渠道运营已进入试运行阶段。同时,公司自建了垂直电商平台红豆商城及红豆微商城,提升了用户体验。
    给予“增持”投资评级。剥离房地产业务后,公司将进一步聚焦男装主业,不断扩张线下渠道,男装业务保持强劲增长。此外,控股股东红豆集团旗下仍有家纺、居家等未注入上市公司平台,存在较大整合协同空间。与京东合作发展智慧零售,有助于提升品牌知名度以及线上销售增长。线上线下不断加强融合,看好公司未来男装业务的增长。给予公司2018-2020年0.12元、0.14和0.17元的盈利预测,对应33倍、28倍和23倍PE,给予“增持”投资评级。
    风险提示。行业竞争加剧风险,公司业绩不达预期风险。

中国中车:半年报营收整体平稳,净利润增速略超预期,行业利好频出

事件:公司近日发布2018年半年报,实现营业收入862.90亿元,同比下降2.73%,归母净利润41.17亿元,同比增长12.16%,基本EPS为0.14元,同比增长11.67%,ROE3.39%,同比增长0.24pct。
    铁路板块业务稳步发展,受益于招标大幅提升,未来公司业绩确保进一步提升。2018年上半年公司积极推进350公里时速“复兴号”动车组销售,截至上半年铁总已采购8辆编组标准列145列,全年有望超过300列。近日铁总内部人士对《中国经营报》透露中国铁总计划未来三年新采购货车21.6万辆、机车3756台。其中2018年计划采购货车4万辆、机车188台;2019年计划采购货车7.8万辆、机车1564台;2020年计划采购货车9.8万辆、机车2004台。此外2018年全国两会上铁总总经理陆东福表示未来三年将有900列“复兴号”投入运营,年均300列。据我们测算车辆招标的增量有望在未来两年提升公司净利润增速2pct以上。
    新兴业务逐渐显露头角。2018年上半年,公司发挥核心技术优势,以新材料、新能源、环保水处理装备、海工装备等战略新兴业务为重点,聚焦细分市场,加强市场开发,风电装备进入欧盟市场,城乡环保污水处理业务订单不断取得新进展,海外并购的德国BOGE公司、英国SMD公司等对拓展汽车、船舶、海工等业务领域成效凸显,新产业业务不断发展壮大。
    铁路固定资产投资额有望提升。今年1-7月我国完成铁路固定资产投资3750亿元,较去年同期增长5.3%,前7月共完成全年原先预计额度的51.23%。按照历史惯例,下半年平均完成全年投资额的60%-70%,随着2018年下半年一批新的基建项目开工建设,铁路建设投资有望回归8000亿元的高点。
    盈利预测及评级。根据公司业务发展进度及规划,我们预计公司2018年-2020年营业收入分别为2480亿元、2750亿元、3050亿元,归母净利润分别为125亿元、137亿元、153亿元,对应PE分别为18X、17X、15X,维持“买入”评级,目标价9.5元。
    风险提示:宏观经济下行;贸易战风险;系统性风险等。

常熟银行:贷款规模加速扩张,不良率持续压降

事件:8月23日,常熟银行发布2018年半年报,公司上半年实现营业收入17.47亿元,同比增长16.3%;实现归母净利润7.11亿元,同比增长24.55%。
    利息净收入增速提升大幅拉动利润,业务及管理费用增加拖累业绩。2018年上半年,常熟银行实现归母净利润7.11亿元,同比增长1.4亿元,增幅24.55%,增速较一季度上升7.79个百分点。上半年,利息净收入为23.57亿元,同比增加2.62亿元,增幅15.02%,是归母净利润增量的1.87倍,大幅拉动归母净利润增长;手续费净收入、投资净收益分别同比增加0.44亿元、0.46亿元,分别占归母净利润的32%、33%;而业务及管理费同比增加1.22亿元,是公司最大的支出项。利息收入中,贷款利息收入占比达70%,同比增长20.22%,是利息收入增长的主要原因。
    贷款增幅大幅提升,但净息差下滑。2016年至今年上半年末,常熟银行贷款规模增幅不断扩大,从15.1%增加至21.12%,占生息资产的比重从51%上升至53%,是最重要且收益率最高的生息资产。上半年末,银行净息差2.87%,较2017年末下降4bps,生息资产收益率与计息负债成本率分别为5.29%、2.52%,较2017年末分别上升5bps、4bps。
    不良率持续下降,拨备覆盖率大幅提升。上半年末,常熟银行不良率1.01%,较一季度末下降0.07个百分点,远低于行业平均水平1.86%,资产质量较好;拨备覆盖率386.3%,较2017年末上升60.4个百分点。另外,关注类贷款及逾期90天以上贷款从2017年开始同比减少,上半年末降幅分别为15.87%、37.6%。同时,不良贷款偏离度也从2017年末的74%降至57%。
    投资建议:我们预测18/19年常熟银行归母净利润增速为19.17%/12.14%,PB为1.07倍/0.97倍,给予“持有”评级。
    风险提示:严监管的政策风险;信用风险;市场风险。

贵阳银行:业绩增速放缓,不良确认标准趋严

事件:8月24日,贵阳银行发布2018年半年报,公司上半年实现营业收入60.42亿元,同比增长6.36%;实现归母净利润22.78亿元,同比增长19.79%。
    利息净收入和投资净收益对归母净利润边际贡献较大。2018年上半年,贵阳银行归母净利润同比增加2.92亿元,增幅19.79%,较一季度下降0.16个百分点。上半年,利息净收入为53.45亿元,同比增加2.92亿元,增幅5.78%,是归母净利润增量的78%(2.92/3.76),拉动归母净利润增长;投资净收益同比增加0.85亿元,与归母净利润增量的比值为23%;手续费净收入同比减少0.44亿元,拖累利润增长。利息收入中,贷款利息收入占比最大(39%),同比增长21%,理财产品及资管计划利息收入同比增长64%,占比提升至32%。
    存贷款加速扩张,投资占比有所下降。上半年末,贵阳银行生息资产余额为3322亿元,同比增长4.31%,其中,投资余额占比为57%,同比增长18.15%,较2017年下滑7.17个百分点;贷款规模增幅不断扩大,从2017年的22.1%增加至27.43%,占比上升至30%。存款规模增长11.76%,较一季度提升4.88个百分点,占计息负债的69%。银行净息差2.34%,较2017年末下降33bps,生息资产收益率与计息负债成本率分别为4.88%、2.65%,较2017年末分别上升11bps、43bps。
    资产质量转好,不良偏离度下降。上半年末,贵阳银行不良率1.39%,较一季度末下降12bps,资产质量转好;拨备覆盖率262.73%,较2017年末上升8.56个百分点。另外,逾期90天以上贷款从2017年开始同比减少,上半年末降幅扩大至18.46%。同时,不良贷款偏离度也从2017年末的99%降至91%,进一步加强不良确认标准。
    投资建议:我们预测18/19年贵阳银行归母净利润增速为14.28%/17.04%,PB为0.95倍/0.81倍,给予“持有”评级。
    风险提示:严监管的政策风险;信用风险;市场风险。

上海石化:炼化景气度维持,业绩增逾36%,略超预期

1.“中油价”时代,炼化盈利良好,业绩靓丽
    2018年H1,公司加工原油734.39万吨,同比+7.93%;生产商品总量739.68万吨,同比+21.35%,产销率99.77%。其中生产成品油431.77万吨,同比+6.23,柴汽比1.19;乙烯40.25万吨,同比+13.25%;对二甲苯32.99万吨,同比+15.84%;乙二醇24.56万吨,同比+38.76%;生产合纤聚合物20.19万吨,同比减少0.25%;生产合成纤维8.67万吨,同比减少9.40%。由于油价上涨,公司主营产品大多上涨。原油加工成本3067.71元/吨,同比+15.60%。综合销售毛利率22%,同比略下降1.81pcts。但公司三费率从3.59%下降至2.86%,销售净利率同比提升0.78pct至6.77%。联营公司上海赛科报告期实现净利润26.69亿元,同比+13.14%;为公司贡献利润5.34亿元,同比增加0.62亿元,可见“化工型”炼厂盈利良好。
    2017年Q1-2018年Q2,公司单季度分别实现归母净利19.29亿元、6.47亿元、15.26亿元、20.40亿元、17.72亿元、17.53亿元,业绩靓丽。2017年Q2较低,主要受检修影响。维持我们前期观点,在“中油价”时代,油价处于60-80美元/桶震荡上行过程中时,炼化一体化企业炼油部分成本加成模式,2013年3月以来,调价周期缩短,可更快转嫁上游成本,盈利稳定叠加库存收益;化工部分普遍顺油价,叠加环保去产能,弹性十足。
    2.落后产能淘汰,民营炼化投产后竞争在所难免
    上半年有段时间,油价大幅上涨,而下游石化产品价格未同比例上涨。7月份以来,受人民币贬值催化,我们观察到下游PX、PTA、PP、涤纶快速上涨,有利于炼化盈利提升。对于未来炼化行业,我们认为竞争在所难免,影响项目盈利水平的因素,除了外部油价波动,宏观经济增长速度,关键在于项目本身的产品结构、炼化一体化程度、经营管理及抗风险能力等。规范成品油税收后,预计缺乏竞争力的小规模炼厂逐步淘汰。
    3.现金奶牛,分红率高
    公司资产负债率仅36.92%,经营现金流净额充裕(2017年为70.78亿元,2018年H1为42.27亿元),在手现金146亿元,现金奶牛。公司分红率高,2015-2017分红率分别为33.27%、45.34%和52.87%。
    4.盈利预测及评级
    我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为63.63亿元、63.82亿元和65.78亿元,对应EPS0.59元、0.59元和0.61元,PE9X、9X和9X,考虑公司近年来虽无扩能,但为老牌标杆炼化企业,经营稳定,分红高,估值低位,维持“买入”评级。
    风险提示:国际油价大幅波动、产品价格大幅波动。

恒立液压:成长与周期共振,中报业绩超预期

事件:公司发布半年报,2018H1公司实现收入21.64亿,同比增长59.23%,归母净利润4.63亿,同比增长186.65%,扣除非经常性损益4.21亿元,同比增长185.39%。
    二季度单季度盈利3.07亿,业绩增长超预期:分季度来看,二季度单季度实现收入11.94亿,环比一季度增长23.04%,主要是挖机油缸极主控泵阀销售增长,实现净利润3.07亿,环比一季度增长95.62%,主要是二季度汇兑收益较大,而一季度出现汇兑损失,此外规模效应下销售和管理费用率下降。综合毛利率和净利润率来看,二季度单季度达到35.10%和25.78%,较一季度提升1.12pct和9.62pct。
    受益挖机行业高景气,油缸业务持续增长:2018H1公司销售挖机专用油缸22.62万只,同比增长45.46%,实现销售收入9.86亿元,同比增长61.20%,主要受益于挖机行业高景气,今年上半年挖机行业销量达到12.01万台,同比增长60.02%,预计下半年同比仍将保持高增长。另外,公司销售非标油缸6.57万只,同比增长19.33%,实现销售收入5.86亿元,同比增长29.29%,非标油缸增速较低主要是挖机油缸挤占非标油缸产能,下半年将有所好转。
    泵阀业务高速增长,未来成长空间逐渐打开:2018H1液压科技实现收入3.25亿元,同比增长220.30%,实现净利润3550万元,同比增长225.28%,泵阀业务高速成长。目前公司15T以下泵阀已批量配套国内主流主机厂,小挖泵阀龙头地位凸显;三条整体式主控阀FMS柔性制造系统调整到位,中大挖泵阀产能大幅提升,为后续增长奠定基础;液压科技在非挖掘机领域拓展迅速,高空作业车、水泥泵车、旋挖钻机、定向钻机等用泵阀均得以量产。预计公司泵阀业务在未来2-3年将进入高速成长期。
    盈利预测与投资建议:我们上调公司2018-2020年净利润分别为07亿、11.90亿和15.05亿,对应PE分别为21倍、16倍和12倍,维持“买入”评级。
    风险提示:宏观政策面趋紧导致行业下滑;泵阀业务拓展不及预期

吉艾科技:AMC业务进展顺利,业绩略不及预期

事件:公司近日发布2018年中报,实现营业收入3.61亿元,同比增49.24%,归母净利润1.69亿元,同比增178.39%,EPS为0.35元;较前期公布的业绩预告低了10%左右(预告净利润1.82-1.9亿元);同时公司发布了三季度业绩预告,预计单季净利润为1.14-1.4亿元。
    公司AMC板块业务成业绩主要来源。公司上半年实现合并净利润1.66亿元,其中AMC业务板块实现净利润1.69亿元,贡献度超过100%,同比增长141%。公司已经阶段性完成了AMC管理平台的构架及资管团队的全国战略性布局,业务范围快速扩大。
    轻资产业务发展迅速。截至报告期末,公司AMC业务累计持有和管理的金融类特殊资产规模合计约323.61亿元,较去年底增长了102%,其中自持类资产合计147.62亿元,管理服务类资产合计175.99亿元。管理服务类的占比从2017年底的25%上升至2018年6月底54%。截至报告期末,已有效化解和处置的资产规模为76.29亿元,剩余自持类资产合计106.63亿元,管理服务类资产合计140.68亿元。相较于自有资金投资,管理服务类业务的盈利模式更加稳定且可预测性。
    不良继续上行,业务需求旺盛。根据银保监会数据,18年二季度末的商业银行的不良贷款余额为1.96万亿,较年初增长15.3%,不良贷款率也由1.74%上升至1.86%。此外,在经济下行的压力下,监管层有意推动银行体系的不良出清,以便腾挪出更多的信贷资源。在此背景下,不良资产管理板块业务机会有望增多。
    投资建议:我们下调公司18/19年盈利预测至3.93亿元/4.64亿元。
    风险提示:AMC业务进展不及预期;炼化厂项目推进不及预期。

亿嘉和:收入快速增长规模效应体现,新产品储备助力长期发展

事件:公司发布2018年半年报,实现营业收入1.74亿元,同比增长;实现归属上市公司股东净利润6096万元,同比增长54.28%。
    收入及毛利率:18H1公司智能化产品(主要为巡检机器人)业务收入同比增长50.61%,成为支撑公司业绩增长的主要动力。毛利率方面,18H1公司综合毛利率为63.58%,相较于17H1下滑3.23pct,我们估计可能的原因为1)产品售价有所下滑;2)毛利率相对较低的“一机多站”收入占比提升(需要提供更多的基础设施建设等辅助服务)等。
    三费及净利率:由于公司巡检机器人产品相对标准化,且目前下游客户相对集中,在收入大幅增长的情况下,公司费用率明显下降,销售费用率同比下降3.25pct,管理费用率下降7.41pct,此外资产减值损失率下降3.04pct,由此在毛利率下滑的情况下录得净利率34.92%,同比增加1.98pct。同时由于18H1公司非经常性收益相较于17H1少了1000万左右,18H1的扣非净利润同比增速更高。
    对后续的储备:人员方面,公司18H1员工增加57人,其中88%为研发人员,充分说明公司对于研发、技术的重视;产品方面,继2017年第二代室内机器人投入市场后,第二代室外机器人今年也将投入市场,同时第二代隧道机器人也将推出,此外公司还在消防机器人方面有所布局;下游客户方面,在稳住江苏市场优势的同时公司也积极开拓天津等地区,同时在非电力的医疗、市政、石化领域也在调研。
    盈利预测及投资建议:智能化是我国未来电网发展的重要方向,也是未来电网投资的重要领域。公司为国内电力巡检机器人领先企业,立足江苏、布局长三角及华中华北,凭借先发优势、渠道能力和不断迭代的产品,有望继续做大做强。我们预计公司2018-2020年EPS分别为2.71元、4.00元和5.27元,对应PE为35倍、24倍和18倍,首次覆盖,给予“增持”评级。
    风险提示:电力巡检机器人渗透率提升低于预期;公司新市场开拓进度低于预期的风险等。

塔牌集团:粤东执牛耳者,高景气度区域逆势扩张

粤东水泥龙头,区位资源难复制。广东水泥市场受地理条件影响,呈现区块化现象,粤东区域由于其独特地理位置,外来水泥运输不方便进入成本较高。公司为粤东最大的水泥制造企业,全面覆盖粤东地区(河源、惠州、潮汕、梅州等),产能占比达到53%,具有绝对的话语权。公司熟料近100%自供,得天独厚的区位及资源优势难以复制,竞争优势明显。
    粤东存供给缺口,基建补短板或将拉动上亿吨需求。2017年广东省供给缺口达3800万吨,其中粤东地区供给缺口约635万吨。地产投资韧性十足,18H1广东地产投资增速约20%远超全国平均增速;“十三五”期间广东省加大基础设施建设,其中粤东是重点抓手,预计18年将投资1200亿元,根据广东省《供给侧结构性改革补短板重大项目2018年投资计划通知》,以交通网络工程为重点的基建项目总投资超过1.9万亿,目前已纳入省重点项目约1.3亿元,将拉动1亿吨以上的水泥需求。
    区域景气度延续,独家逆势投放产能。我们认为粤东地区供给缺口持续存在,公司独家逆势扩张建设2条先进的万吨线,预计至19年底公司水泥总产能将达到2200万吨,充分受益于区域高景气度,叠加大湾区一体化推进带来政策红利,业绩弹性十足,成长性被市场低估。
    分红率提升引领行业趋势。过去3年公司分红比例均在40%以上,18H1分红比例达58%冠绝行业,以公告日计算半年度股息率达到3.5%(年化收益超7%),在资产荒的时代,高股息率或是水泥股价坚挺的基石;
    投资建议:粤东地区供需格局确定性和延续性强,公司作为区域龙头,受益景气度提升和产能独家投放,业绩有望加速释放。预测2018-2020年公司EPS为1.66、1.80和2.09元,现价对应18-20年PE估值分别为8.39、7.73和6.65倍,给予“买入”评级。
    风险提示:区域固定资产投资不及预期、产品原材料价格大幅上涨。

光威复材:军品业务稳步增长,民用业务表现亮眼

事件:公司发布2018年半年报,2018年H1实现营业收入6.51亿元,同比增长32.59%;归母净利润2.14亿元,同比增长40.37%;扣非归母净利润1.48亿元,同比增长1.43%;基本每股收益0.27元。
    点评:
    军品业务稳步增长,民用业务表现亮眼。上半年,公司军品业务稳定,销售收入3.37亿元,同比增长5.05%,占主营业务收入比例为52.27%,同比下降13.30个百分点;民品收入约为3.14亿元,同比大幅增长82.70%,占主营业务收入比例为47.73%,同比增长13.30个百分点。民品增长主要是公司为维斯塔斯开发生产的风电碳梁业务规模同比大幅增长146%到2.16亿元。
    我们认为,受益于新型号武器装备列装加速、武器装备轻量化需求,公司军品业务有望保持稳定的增长幅度。在军民融合的背景下,公司基于二十多年的技术积累不断拓宽民用下游领域布局,在民用航空、轨道交通、风力发电、新能源汽车、建筑补强以及体育休闲等领域皆具有广阔的应用前景,随着公司民用业务的不断拓展,将极大的增厚公司业绩,公司有望形成军民业务齐头并进的良好局面。
    碳梁业务收入占比提升致毛利率下降。上半年,综合毛利率水平同比下降近10个百分点至49.06%,主要是由于民品碳梁业务收入大幅增长,而碳梁毛利率仅为19.42%,较去年下降5.58个百分点;碳纤维及织物毛利率亦出现小浮下滑,下降3.09个百分点至78.84%;预浸料毛利率保持相对稳定,微上浮0.84个百分点,毛利率为17.14%。
    非经常性损益贡献较大业绩增速,三费占比逐年下降。上半年,公司扣非归母净利润同比增长1.43%,非经常性损益为6605.80万元,占当期净利润的比重为30.83%,主要包括计入当期损益的政府补助6227.92万元和银行理财收益1538.13万元。政府补助主要包括2016年度拓展军品退税2317万元及研制项目款3111万元,其中军品退税具有可持续性。
    三费方面,由于运费随着业务规模增加,导致销售费用同比增长121.80%至1133.86万元;人员增加及薪酬调整导致管理费用同比增长11.29%至8831.34万元;银行贷款利息减少导致财务费用大幅下降91.89%至71.50万元。总体来说,近年来公司三费占比维持稳定下降的状态,上半年,公司三费占收入比重较去年下降3.6个百分点至15.4%。
    募投项目建设有序推进。公司上市时募投资金用于投建年产2000吨的T700S、T800S 碳纤维生产线,以及年产20 吨的高强高模型碳纤维QM4035(M40J 级)、QM4050(M55J 级)生产线。上半年,公司按照募投项目的总体规划,募投项目建设有序推进,其中,军民融合高性能碳纤维高效制备技术产业化项目、高强高模型碳纤维产业化项目等都取得良好进展。两项目建设期为24 个月,投产后第一年产能实现30%,第二年起达产。预计项目达产后新增年产值将达到4.08 亿元。
    我们认为,随着募投项目的顺利推进将极大的增强公司的研发、生产能力和产品结构,提高公司在民用领域的竞争优势。
    碳纤维下游市场需求潜力大,公司行业龙头地位优势凸显。碳纤维产业是国家鼓励的基础性战略性新兴产业,是实现军事和民用重大装备自主可控的重要保障。据预测,到2022年我国碳纤维需求量将超过5万吨,下游市场空间广阔,主要包括轨道交通、汽车、航空航天、国防和风电等领域。公司具备全产业链布局,并覆盖军工和民用两大板块,是目前我国生产品种最全,生产技术最先进,产业链最完整的碳纤维行业龙头企业之一,未来将充分享受下游军民领域需求井喷的红利。
    盈利预测与投资评级:公司具备全产业链布局,并覆盖军工和民用两大板块,是目前我国生产品种最全,生产技术最先进,产业链最完整的碳纤维行业龙头企业之一,未来将充分享受下游军民领域需求井喷的红利。我们预计公司2018-2020 年归母净利润约为3.30 亿元、4.28 亿元、5.52 亿元,EPS 为0.90 元、1.16 元、1.50 元,对应PE 为46 倍、35 倍、27 倍,给予“买入”评级。
    风险提示:募投项目进展不及预期;行业竞争加剧;军工订单释放不及预期。

好莱客:收入端略超预期,估值优势突出

事件:
    公司发布2018年中报:2018年上半年实现营业收入9.03亿元,同比增长25.69%,其中整体衣柜及配套家具收入8.81亿元,同比上升24.99%;橱柜业务收入193万元。归母净利润1.81亿元,同比增长67.15%,归母扣非净利润1.27亿元,同比增长30.36%,基本每股收益0.57元。Q2单季实现营收5.58亿元,同比增长22.68%,归母净利润1.46亿元,同比增长76.07%,归母扣非净利润0.99亿元,同比增长27.85%。
    点评:
    同店价量稳步提升,渠道建设与拓展成效显著。公司上半年衣柜及家配业务同比增长24.99%,其中Q2衣柜及家配业务同比增长22%,公司对全屋套餐横向、纵向作全新优化升级,延伸7大全屋套餐系列,公司终端销售客单值平均提升超10%;公司实行“准投入、多渠道、强曝光、大覆盖”的营销策略,经销商整体盈利持续改善,同店销售金额同比提升超15%。
    渠道方面,公司全面贯彻网点加密和渠道下沉策略,2018年上半年,公司净增加经销门店超过140家,截止6月底,公司的经销商数量约1100个,经销商门店数量接近1700家。A类城市经销商调整接近尾声,业绩提升明显。公司省会城市经销商的优化调整已接近尾声,2018H1期间A类城市经销商收入同比增长约40%,未来A类城市经销商优化有望带来业绩持续提升。线上方面,公司构建了全方位的全网引流模式“KOL+抖音+腾讯+新浪+今日头条+天猫+朋友圈+新社区运营公里+线下门店签到打卡”,在广度和精准度方面同时发力提升主动营销效果。
    公司盈利优势明显,成本管控能力突出。2018年上半年公司毛利率39.28%,同比提升0.99pct,净利率20.06%,同比提升4.97pct,毛利提升主要原因系报告期内公司通过供应商寻源优化,集中议价及采购等措施有效控制原材料成本以及有效产品定价策略的实施。期间费用率为21.65%,同比增加0.38pct,销售、管理、财务费用率分别为14.97%、6.42%、-0.12%,同比变动0.16/0.33/-0.11pct。 大家居战略稳步推进,新产品全线上市。自2017年启动定制橱柜与定制木门项目以来,进展顺利。橱柜产品与衣柜系列产品搭配,形成产品闭环,截至报告期末,公司的定制橱柜已经上市销售,橱柜事业部已接收来自全国超200个经销商的上样申请,样品覆盖率有望在下半年进一步提升;同时,13套橱柜新品已开发完毕,下半年仍将有批量新品面世。
    木门业务是公司的另一项战略重点,报告期内定制木门按计划稳步推进,公司已经开发了平口门和T型门两大门型,平口门共97款,T型门共24款,护墙板56款,基本能满足市场需求。公司积极开拓橱柜、木门等新品类落实大家居战略,通过多产品之间的有效整合与相互引流,形成从单品到全屋配套、从花色价格竞争到空间生活方式的推广,将有效推动公司未来业绩增长。 我们预计公司2018-2019年EPS为1.41元、1.90元,当前股价对应PE为15.09倍、11.21倍,考略到行业红利尚存,大家居业务拓展符合预期,估值优势突出,维持“买入”评级。
    投资风险:原材料涨价、房地产景气程度下滑。

华测检测:18H1收入增速符合预期,期待后续经营杠杆释放

事件:公司发布2018年半年报,实现营业收入10.89亿元,同比增长28.17%;实现归属上市公司股东净利润5101万元,同比增长27.48%。 收入及毛利率:受益于公司前期的不断资本投入以及扩张,公司营业收入维持了近30%的同比增长,基本符合公司年初制定的目标。毛利率方面,公司综合毛利率下降了4.86pct,其中消费品测试和生命科学检测板块毛利率均有较大幅度下滑,主要是由于公司前期扩张资本投入增加折旧、人力成本等(18H1公司固定资产增加1.74亿元,期间折旧比17H1增加2700万元左右),经营杠杆的释放还在爬坡阶段,同时部分实验室运营不佳持续亏损的影响还未来得及收缩(杭州华安及华测爱普共计亏损3800万元左右)。
    三费及净利率:费用率方面,公司管理费用控制出现成效,管理费用了下降3.35pct,销售费用率略降,财务费用率略升。再加上应收账款增加导致计提坏账增加,对应资产减值损失率上升。再综合毛利率的下滑,公司净利率与17H1基本持平。 经营性现金流:18H1公司经营性现金流净额为1359万元,大幅低于净利润,主要是公司新实验室扩张前期招募人员支付现金薪酬大幅增长以及公司项目类检测业务的财务结算周期长应收账款大幅增加所致。
    盈利预测及投资建议:公司所处检测行业赛道好,对标几个国际检测行业龙头,我们认为公司作为国内龙头还有很大发展空间。我们看好公司经过精细化管理后经营杠杆的释放和长期发展,预计公司2018-2020年EPS分别为0.13元、0.19元和0.26元,对应PE分别为44倍、30倍和21倍,立足长期给予“买入”评级。
    风险提示:公司费用率下降低于预期的风险,公司亏损业务处理低于预期的风险等。

龙蟒佰利:行业龙头业绩稳健,新产能助推全球竞争力

事件:公司近日发布2018年中报,报告期内,钛白粉价格和产销量基本稳定,公司实现营收52.6亿元(同比+6.04%),归母净利润13.4亿元(同比+2.33%),EPS 0.67元。其中二季度实现归母净利润7.43亿元,环比+24.2%。
    钛白粉行业龙头具有全产业链优势。公司2016年完成与龙蟒钛业的战略合并后,综合产能达到60万吨/年,规模居亚洲第一,世界第四。公司上游有资源(收购龙蟒钛业后拥有折合钛精矿储量超过7000万吨)、中游有技术(国内唯一一家同时具有硫酸法和氯化法工艺的公司)、下游有定价权,贯穿全产业链的护城河带来巨大行业领先优势。
    新产能投放助力公司走向世界。在供给端收缩,出口形势表现乐观的大背景下,公司氯化法二期20万吨/年产能将与2019年初投产助力公司业绩更上一层楼,从中国走向世界。
    持续高分红回报股东。公司2018年上半年度利润分配预案为每10股派现6.5元,股息率达4.94%,持续高分红回报股东。
    维持“买入”评级。预计公司2018-2020年归母净利分别为3.08/3.64/4.30亿元,对应EPS 1.52/1.79/2.12元,PE 9X/7X/6X,维持“买入”评级。

常熟汽饰业绩快报点评:业绩翻番,来日仍可期

事件。公司发布2018 年半年度业绩快报:2018H1实现营收6.82亿元,同比增长16.69%,归母净利润2.67亿元,同比增长121.87%,扣非净利润1.34亿元,同比增长19.42%。
    核心客户销量表现好,公司营收增速亮眼。2018Q2营收3.42亿元,同比增长31.48%,环比增长9.37%,上半年,尤其是二季度营收增速亮眼。高增长主要来自于公司所配套的车型销量表现较好,如,2018H1,奥迪(贡献公司约32%的业绩)、一汽大众(贡献公司约32%的业绩)、华晨宝马(贡献公司约18%的业绩)、观致汽车销量分别同比增长20.5%、5.3%、13%、412%,公司配套的奔驰E级车上半年销量同比增长35%。公司客户集中度高,重点客户销量增长可有效驱动公司营收增长。
    一汽富晟股权增值致公司业绩翻倍增长。上半年归母净利润2.67亿元,同比增长121.87%,其最主要因素在于:公司原持有一汽富晟10%股权的投资分类为可供出售金融资产,上半年增持10%股权后改按“权益法”核算,对于原持有一汽富晟10%股权的公允价值与账面价值之间的差额确认为当期损益,此增厚公司当期利润约1.33亿元。
    新基地初期高折旧影响短期利润。18H1,公司扣非归母净利润为1.34亿元,同比增长19.42%,18Q2扣非净利润约4715万元,同比下滑17%,我们认为,其最主要原因在于,天津基地(天津安通林、天津常春)、沈阳基地(沈阳派格)以及成都基地(成都安通林)投产初期折旧较大且贡献利润较小所致(目前公司虽未披露详细子公司数据,但是,母公司营收的高速增长,即可证明下游需求非常好)。
    新基地产能逐步释放,业绩持续边际改善。天津基地(天津安通林、天津自主一期、二期、天津派格)未来将取代长春基地成为公司最大基地,尤其是天津安通林,总投资规模达2 亿元,自17 年成立后,即得到安通林集团、常熟汽饰的大力支持,发展迅猛,目前订单充足, 且未来有望利用母公司安通林的优势获取更多高端合资品牌的订单。我们预计随着产能的爬坡,公司各主要合资、自主新设子公司将在下半年出现持续边际改善。
    客户销量表现优异,公司成长空间仍大。公司主要客户中,奥迪、一汽大众、华晨宝马、领克均在2 季度末或3 季度初推出重磅车型(Q5L、T-ROC、X3 等),下半年,这几个品牌仍将有重点车型推出, 作为其内饰业务的核心供应商,公司产品有着强劲的需求保证。除此以外,公司在奔驰、华晨宝马体系中的渗透率也有望不断提升,成长空间仍巨大。
    上调2018 年盈利预测,维持“买入”评级。因一汽富晟股权变更所确认的投资收益数额较大,我们上调18 年盈利预测,预计18-20 年归母净利润分别为3.91、3.86 以及4.49 亿元,对应当前市值,PE 分别为8.8、8.9 以及7.7 倍,维持“买入”评级。
    风险提示。乘用车销量大幅下滑;豪华车销量不达预期。

克来机电:订单快速增长,新客户、新业务顺利推进

事件:公司发布2018年半年报,实现营业收入2.4亿元,同比增长106.86%;实现归属上市公司股东净利润2826万元,同比增长55.36%
    业绩拆分:测算公司主业实现收入约1.4亿元,同比增长约20%;实现净利润2270万元左右,同比增长约26%。考虑到公司进入博世全球后3000万体量以上大订单占比提升,更多是在下半年确认,我们认为公司主业下半年业绩增速将会更高。上海众源并表贡献收入1亿元左右;去掉中介费用、上级母公司亏损等贡献净利润550万元左右。考虑到国六产品的占比将逐渐提升(目前10%,2019年会更高),上海众源的收入和毛利率有望得到快速提升。
    订单:公司18H1新签订单2.88亿元(不含检测业务以及众源订单),同比大幅增长54%;据了解,到目前为止年初预期的博世全球1.6-1.7亿框架协议基本全部落地,新客户业务推进顺利。
    产能:主业方面,公司正在筹划第三期厂房建设,同时18H1新到岗工程师50人左右,下半年预计还会增加;众源方面,2017年底产能170万套,预计2019年能达到250万套,2020年希望达到300万套。
    现金流:公司经营性现金流净额有所下滑,主要是因为公司业务中来自博世全球的业务占比增加,该快业务处于结算货币等原因没有预付款所致。
    新业务推进:18H1公司新业务推进顺利,进入博世全球体系开始涉足最先进汽车电子产线装备、积极布局新能源汽车以及无人驾驶相关业务,绑定核心客户紧跟行业趋势。
    盈利预测与投资建议:我们认为,公司卡位汽车领域,经过前期的长期积累,目前成长通道已经打通,未来2-3年有望快速增长。考虑众源并表,预计公司2018-2020年EPS分别为0.81元、1.08元和1.37元,对应PE分别为38倍、25倍和18倍,维持“买入”评级。
    风险提示:公司订单落地不

江苏银行:投资收益拉动业绩增长,资产质量指标平稳

事件:8月20日,江苏银行发布2018年半年报,公司上半年实现营业收入172.18亿元,同比增长0.89%;实现归母净利润68.52亿元,同比增长10.93%。
    投资净收益大幅增加、资产减值准备同比减少拉动归母净利润增长。上半年,江苏银行实现归母净利润68.52亿元,较去年同期增加6.75亿元,同比增长10.93%。其中,利息净收入与手续费净收入较去年同期均有所下降,拖累归母净利润增长.而上半年投资净收益13.22亿元,较去年同期增加12.35亿元,该增量是归母净利润增量的1.83倍,是业绩增长的主要原因。此外,资产减值损失较去年同期下降8.17亿元,是归母净利润增量的1.21倍,正向拉动归母净利润增长。
    存贷款规模加速增长,贷款占生息资产比重持续上升。上半年末,江苏银行贷款余额为8080亿元,同比增长18.33%,增速较一季度末上升1.72个百分点,较2017年末上升3.27个百分点;存款余额为1.08亿元,同比增长9.45%,增速较一季度末上升3.99个百分点。从生息资产的结构看,贷款余额占生息资产余额的比重从2016年末的40.86%提升至上半年末的45.5%,投资余额占生息资产的比重从44.19%降至40.9%,同业资产占比降至4.29%。
    不良率小幅下降,关注类贷款率同比减少。上半年,江苏银行不良贷款率为1.4%,较一季度末下降0.01个百分点,低于行业平均水平1.86%,资产质量优于同业平均水平。另外,上半年末关注类贷款余额为175亿元,同比下降15.94个百分点,关注类贷款比例2.11%,较年初下降0.44个百分点。从2017年开始,江苏银行关注类贷款同比减少且降幅不断扩大。
    投资建议:我们预测18/19年江苏银行归母净利润增速为10.4%/11.87%,PB为0.58倍/0.53倍,给予“持有”评级。
    风险提示:严监管的政策风险;信用风险;市场风险。

锐科激光:业绩增长超出预期,产品结构优化显著

事件:公司于8月20日发布2018年半年度业绩,2018年上半年实现营业收入7.51亿元,同比增长69.45%;归属于上市公司净利润2.58亿元,同比增长83.07%;归属于上市公司股东的扣非净利润2.53亿元,同比增长82.00%。
    点评:
    业绩增长略超预期,产品升级趋势亮眼。公司是一家专业从事光纤激光器及其关键器件与材料的研发、生产和销售的国家火炬计划重点高新技术企业,是全球有影响力的具有从材料、器件到整机垂直集成能力的光纤激光器研发、生产和服务供应商。今年上半年实现收入、利润均高速增长,主要由于:1、分类来看,连续激光器、脉冲激光器、技术服务、其他分别为5.7(同比增长65.63%)、1.08(同比增长32.2%)、0.52(实现大幅增长)、0.21亿元,公司各项业务均保持较块发展,连续激光器是公司业务增量最大的一块,符合我们对于公司的判断。2、毛利率来看,整体毛利率提高50.79%(2017年仅为46.6%),分类来看,公司脉冲激光器、连续激光器毛利率分别为40.73%(同比增长50%)、56.18%(同比增长6.66%),我们认为脉冲激光器的毛利率超预期,脉冲光纤激光器在常规20W、30W实现正常增长的基础上,50W产品半年销量已超过去年全年数量。较高功率产品占比的提升及成本的降低,使脉冲光纤激光器的整体毛利率提升到40.73%,较上年同期提升13.59个百分点。连续激光器方面,更高功率的连续光纤激光器产品为客户逐步接受,公司连续激光器的重点产品逐步向更高功率产品转移,在3300W上实现客户和销售数量的大幅增长,单品销量为去年全年两倍;6000W实现批量销售。总体而言,公司业绩略超预期,产品升级趋势大超预期。
    展望未来发展,业绩持续爆发值得期待。公司连续激光器的重点产品逐步向更高功率产品转移的趋势显著,这一点代表高功率光纤激光器实行进口替代逻辑逐步得到验证。展望未来,激光加工行业一方面制造业投资放缓有一定的影响,另一方面IPG降价会对业内产生影响。但是我们认为,公司清洗头等脉冲激光器新产品推出、连续高功率激光器的进口替代,足以熨平经济的周期性。
    盈利性预测与估值。公司已经是国内的激光器知名企业,同时有望在近年直面国际老牌激光企业的竞争,成为全球一流的激光器品牌。公司将保持超越行业的快速增长,且标的极具稀缺性,我们预计公司18-20年归属于母公司股东净利润分别为5亿、7.2亿、10.4亿,当前股价对应估值为39、27、19倍,维持买入评级。
    风险提示:市场竞争加剧;宏观经济不及预期;

深信服:加强渠道、研发投入,政策利好背景下保持优势

事件:公司发布2018年中报。2018年H1,公司实现营业收入11.78万元,较去年同期增长30.4%,归母净利润1.25亿元,同比增长12.9%,扣非净利润9681万元,同比增长13.50%。
    云计算业务占比上升,公司继续加强渠道和研发投入。报告期内,公司业务结构发生一定变化,信息安全业务收入同比增长24.23%,占比从去年的64.79%下降到本期的61.72%,云计算业务占比上升至24.42%,相比去年同期提高了7.2%,主要是得益于云计算收入的快速增长,同比增速为84.85%,企业级无线占比略有下降,报告期内为11.46%。公司利润增速不及收入,一方面是因为快速增长的云计算业务毛利低于其他业务,另一方面因为公司报告期内加大研发投入、优化完善销售渠道和增配销售人员等,导致销售费用和管理费用增速超过收入增速。
    政策支持利好公司业务,产品优势夯实公司竞争力。工信部发布推动企业上云实施指南,政策利好拉动市场需求,公司云产品基于X86超融合架构,超融合架构具备横向拓展更容易、可视化操作简便易行、分布式存储交付稳定等优势,有望成为云计算的主流架构,同时公司在信息安全领域的经验和技术加强了云产品的安全保障,公司有专门的云安全产品 “信服云盾”,公司年增长超过1000家企业级云案例,政策和技术双驱动力有望带动公司云计算业绩上升。同时,加强自主可控大背景下,国产化替代势在必行,公司作为信息安全领域龙头,市场份额有望继续扩大。
    投资建议:预计公司2018年、2019年的EPS分别为1.86元和2.39元。基于以上判断,给予“买入”评级。
    风险提示:市场规模放大后受加入者增多,价格战导致毛利率降低的风险;信息安全行业增速放缓的风险。

晨光文具:精品文创业务收入提速,办公文具业务表现优异

事件:公司发布2018年中报:2018年上半年营业收入同比增长35.95%,归母净利润增长29.61%。晨光文具发布2018年上半年报告,报告期内,公司全面推动渠道、产品、品牌升级,壮大办公直销,产品研发推陈出新,H1实现营业收入37.87亿元,同比增长35.95%;归属于上市公司股东净利润为3.75亿元,同比增长29.61%。其中Q2实现营收19.5亿元,同比增长41.8%;归母净利润为1.7亿元,同比增长38.24%,2018H1公司EPS为0.41元。
    点评: 各项业务收入端相比Q1全面提速,科力普、生活馆等业务加速明显。公司科力普业务2018H1收入约为9.62亿,同比增169%,其中Q2收入同比增长约182%,相比Q1增速环比提升显著;传统业务2018H1实现收入约26.3亿元,同比增长16%,其中Q2增长约16.3%;晨光生活馆(含九木杂物社)2018H1实现收入约1.18亿元,同比增39%,其中Q2增速约为50%,相比Q1增速环比提升显著。
    毛利率同比降低0.98%,期间费用率同比增加0.34%。2018年上半年公司毛利率为25.6%,相较2017年同期小幅降低0.98%;期间费用率同比增加0.34%,其中销售费用率同比增长0.75%,主要由于晨光科力普业务拓展和收购欧迪带来的薪资和劳务费增长,以及公司新增店面、搭建物流网络平台、加大市场投入、业务宣传、品牌推广、渠道建设等各项费用均有所上升的原因。报告期内,管理费用率控制较好,同比减少0.39%,我们认为随着营业收入的持续增长、内部管理持续提升优化和生产机器化、信息化的发展趋势,未来公司的期间费用有望降低。
    不断提升单店质量,推进渠道优化升级,线上线下结合发展。在新零售业态和居民消费升级的大背景下,面对新的机遇和挑战,公司聚焦重点终端,推进渠道优化升级。在重点终端布局上,公司积极打造精品文创零售大店,晨光生活馆和九木杂物社发展迅速。晨光生活馆推进店铺产品结构升级,提升晨光文具占比,推动单店运营质量和坪效不断提高;九木杂物社从江浙沪向全国拓展,进一步拓展公司在精品文创市场的市占率,截止2018年6月30日,公司在全国拥有约200家零售大店,同比增加17.6%。
    在渠道优化升级方面,公司稳步推进连锁加盟和配送中心升级,提升商圈占比,扩大市场份额,截止2018年6月30日,公司在全国拥有31家一级(省级)合作伙伴、超过1200个城市的二、三级合作
    伙伴“晨光系”零售终端超过7.6 万家,相比去年同期增长约3000 家。线上业务方面,晨光科技业务稳步发展,线上渠道淘系、京东及其他平台有效授权店铺超过1,000 家,线上分销渠道进一步扩大,线上产品阵营不断丰富。
    持续壮大办公直销,科力普营收实现高速增长。晨光科力普通过加强客户挖掘,提升服务品质,在中大投标项目和大型客户开发方面表现优异:在政府客户方面,成功入围北京市政府办公设备采购项目、国税系统政府采购信息系统网上超市项目等;央企客户方面,顺利中标大唐集团公司办公采购项目等;在金融企业客户方面,顺利入围邮政储蓄银行和建设银行办公用品电商采购项目等。在市场拓展和配送升级方面,科力普新设武汉、广州、成都双流分公司,拓展华西和华中市场,建成并正式运营华西仓(成都)和华中仓(武汉),服务范围成功辐射整个华西、华中地区,极大促进配送效率提升,优化客户体验,为后期该市场的其他业务拓展打下良好的物流基础。上半年净利润为1039 万元。
    我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.89、1.13 和1.44 元, 对应18-20 年PE 分别为31X、25X 和19X,考虑到公司在办公文具方面市场空间巨大,传统业务有望未来维持15-20%增长,晨光生活馆等业务虽然竞争激烈,但依靠公司在自有产品方面的天然优势和定位上与MUJI 等品牌不发生直面竞争,未来有望在市场中占有一席之地。首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示:科力普发展不及预期。

尚品宅配:现金流增速环比继续提升,整装业务稳步推进

事件:公司发布2018年中报:2018年上半年实现营业收入28.67亿元,同比增长33.64%,其中定制家具产品收入22.00亿元,同比上升24.35%;配套家具产品收入4.90亿元,同比上升81.49%;软件及技术服务收入0.35亿元,同比下降27.14%;O2O引流服务收入0.64亿元,同比上升49.44%;整装业务收入0.47亿元。
    归母净利润1.23亿元,同比增长87.46%,归母扣非净利润0.67亿元,同比增长14.20%,基本每股收益0.62元。Q2单季实现营收17.65亿元,同比增长30.63%,归母净利润1.56亿元,同比增长39.15%,归母扣非净利润1.30亿元,同比增长23.90%。
    点评:
    直营门店布局稳步推进,加盟渠道增速表现亮眼。公司上半年加盟店业务收入约15.65亿元,同比增长约47.36%,其中一、二线城市收入占比约34%,三四五线城市收入占比约66%。考虑到门店渠道数量弹性约为19%-20%,我们估计同店增长约为23%-24%。O2O导流收入增长为49.44%,O2O收入导流增速略高于加盟业务收入增长,我们预计加盟业务收入中O2O收入占比由2017年的20%略微上升至21%。对应同店增长中自然客流带来的增长约为22%-23%。截至2018年6月底,公司加盟店总数已达1755家(含在装修的店面),相比2017年12月底净增加198家,其中新开345家,关店147家。在新开店中,新加盟商开店占78.55%,老加盟商开店占21.45%;同时公司加快下沉销售网络至四线五线城市,完善加盟网点布局。在新增店铺中,四线五线城市开店占比约六成。其中单二季度加盟业务收入增速43%。
    公司直营业务收入约11.42亿元,同比增长16.77%;截至报告期末,公司直营店总数已到93个,相比2017年底净增加了8个,其中O店收入占比约为60%。单二季度直营业务收入增速约为12%。 毛利率下降2.1个百分点,期间费用率下降1.3个百分点,现金流和预收款增长环比提升明显。公司上半年毛利率下降2.1个百分点至43.4%,主要原因是经销业务占比提升和软件业务收入整体毛利率下滑。销售费用率下降0.4个百分点至30.8%,管理费用率下降1.1个百分点至8.6%。现金流入约为33.35亿元,同比增长30.2%,其中Q2单季度现金流入同比增长32%,相比于Q1现金流入27.15%的增长,环比提升约4.8个百分点,预收账款同比增长约25.5%。
    渠道创新能力凸显,公司全面进驻购物中心店和C店模式。公司在业内率先开启购物中心Shopping Mall店渠道模式,与传统家具品牌
    销售不同的是,该渠道模式充分发挥了产业集聚效应,方便消费者一站式采购所有品牌,且针对目标性消费者的购物需求,截至2018年6月底,公司已有购物中心店及O店970家。在新零售时代下,上海开设的超集C店也是新业态模式的试金石。门店引入了家居、花艺、书吧等诸多新业态,为用户提供了不同的体验模式,即从静态的家具展示卖场到动态的多场景生活体验,公司也依据多年大数据不断研究家居消费的需求变化,进而完成为消费者提供个性化家居解决方案的任务。
    整装业务切入家装行业,S2B2C家装赋能平台打开未来估值空间。家装迎来整装时代,整装云四大系统赋予中小家装公司以计划调度为中心的交付能力,供应链平台通过F2C集采优势向企业提供更优惠的主辅材,同时输出定制家具及配套品,提升整体化家装能力。公司深耕定制领域多年,供应链整合优势突出,配套服务扩张边际成本低。目前自营整装和招商同步推进,成都、广州和佛山三地自营整装持续加强,截至报告期末,公司自营整装在建工地数为251个,整装云会员数量已达494个,未来业绩空间广阔。
    我们预计公司2018-2020年EPS为2.81元/4.48元/6.71元,当前股价对应PE为31X/19X/13X。公司加盟渠道布局提速且潜力巨大,三季度开始有望实现季度收入端增速持续提升,自建“新居网”实现O2O立体营销,SM店收入贡献日趋成熟,看好整装云新业务发展,维持“买入”评级。
    投资风险:房地产景气程度低于预期、加盟渠道扩张不及预期、新业务推广不及预期等。

埃斯顿:机器人业务高速增长,竞争优势愈发凸显

事件
    公司近期发布中报,2018年上半年,公司营业收入7.25亿元,同比增长72.87%;归母净利润5631万元,同比增长40.37%;扣非后归母净利润4624万元,同比增长51.64%。
    同时,公司预计2018年1-9月归母净利润6480.08万元-9425.57万元,同比增长10%-60%。
    报告摘要
    业务符合预期,增速快速提高。2018H1公司营收增速72.87%,净利润增速40.37%,上市以来,公司营收和利润增速不断提高,呈加速态势。而利润增速低于收入增速,主要因为:
    (1)研发费用翻倍增长。2018H1公司研发投入7918万元,同比增长102%,高于收入增速,主要因为公司上半年加大研发投入和技术人员招聘力度,截至6月底,公司研发人员589名,同比增长45%。
    (2)财务费用增加。2018H1财务费用1620万元,同比增长470%,主要因为公司去年收购TRIO、MAI和扬州曙光等标的,配套融资产生较多利息费用。
    (3)政府补贴减少。2018H1公司营业外收入622万元,同比减少71%,主要是因为上半年地方财政压力较大,政府补贴到期滞后。工业机器人板块持续翻倍增长。分业务看,2018H1工业机器人板块收入3.54亿元,同比增长110.2%,其中本体销售与集成业务仍保持1:1比例。2018H1我国工业机器人产量同比增长23.9%,国产机器人产量增速预计在50%以上。根据我们调研了解,在行业普遍降价的环境下,公司产品价格依然坚挺,预计上半年公司机器人本体销量持续翻倍增长,远高于行业增速,品牌和竞争优势越发凸显。
    核心零部件业务增速超预期。核心部件及运动控制系统收入3.7亿元,该业务主要分为机床数控系统和运动控制系统两块。其中数控系统业务收入超过2亿元,增长20%左右;运动控制系统主要包括控制器和伺服系统,收入约1.6亿元,同比增长85.3%,增速超预期。在TRIO控制器+埃斯顿交流伺服系统的协同效应下,公司的定位逐渐从之前的核心部件生产商向高端运动控制解决方案提供商转化,具备提供复杂运动控制解决方案的能力及高附加值的产品。
    毛利率快速提升。2018H1公司综合毛利率36.15%,同比提升2.37个百分点;其中核心部件板块毛利率39.1%,与去年同期基本持平;机器人板块毛利率33.1%,较去年同期上升7个百分点,大幅市场预期,这主要得益于:1)销售规模快速提高带来的规模效应;2)掌握核心零部件技术,自主化率80%,能有效控制成本;3)公司的产品认可度高,具有较强议价能力。
    海外布局成绩显著。2018H1,公司海外收入1.25亿元,同比增长近291%。公司一直以来积极布局全球市场,通过收购和整合英国TRIO控制器技术、意大利EuclidLabsSRL视觉技术、BarrettTechnology的微型伺服、德国MAI的高端集成解决方案等,其运动控制系统产品切入欧美等发达国家市场,有望保持持续快速增长态势。
    盈利性预测与估值。公司是国内为数不多的具有自主技术(控制器、伺服系统、机器人本体、减速装置、视觉系统、核心算法等机器人核心部件)的机器人企业之一,核心零部件自主化率高达80%。在核心零部件+工业机器人双主业驱动下,公司有望长期保持高速增长态势。预计2018-2020年公司净利润分别为1.55亿、2.62亿和4.31亿,对应PE分别为67倍、40倍和24倍,维持“买入”评级。
    风险提示:行业竞争加剧、外延整合不达预期

中国铝业2018年半年报点评:氧化铝一枝独秀,下半年三大看点

1、氧化铝板块仍然一枝独秀:2018年上半年即便受强势美元及贸易战影响,原铝价格整体走低,但均价仍同比有5%左右涨幅,同时上半年公司原铝产量同比大幅增加24.10%,令原铝板块营收同比增加31%,实现税前盈利1.99亿元,同比增加226%。氧化铝价格受美铝制裁、海德鲁停产等影响同比上涨7%,尽管产量增幅只有2.8%,但高品质精细氧化铝产量增幅13.33%,结构性改善令氧化铝板块继续一枝独秀,实现税前盈利19.15亿元。能源板块则因电力和煤炭量价齐升,实现5倍的大幅增利。此外贸易及其他营运板块实现利润基本同比持平,但贸易部分或因主动缩减规模,营收大幅减少近130亿导致公司总体营收下降超过10%。
    2、非经常性损益较大不影响持续经营能力:2018年上半年公司非经常性损益达到7.5亿元,导致扣非净利同比大幅下降超8成。非经常性损益构成中,政府补助5.67亿元、期货套保1.23亿元以及购并子公司产生的长期股权投资利得是主要受益,尽管扣非净利大幅下滑,但主要是因公司进行产业及结构性调整导致,随着改革深入和结构调整推进,公司经营状况当持续改善。
    3、下半年行业三大看点:一是迟迟未出的自备电厂政策,这是市场关注焦点。若经过规范自备电厂的阵痛,行业竞争格局优化将获得提速。尽管目前政策落地缓慢不及预期,但吉林燃煤自备电厂缴纳交叉补贴已经发出必然推行的信号,中铝及云铝等规范企业在未来的大浪淘沙中仍值得期待。二是短缺预期,继上半年俄铝受制裁、海德鲁氧化铝厂停产之后,目前美铝罢工事件将使供需格局持续紧张。三是随着中国环保政策的推进,氧化铝项目在地方的上马可能面临一定瓶颈,如吉林取消5个氧化铝建设项目的事件不排除会有更多发生。
    4、投资建议:我们看好下半年氧化铝价格走势,而中国铝业作为氧化铝领域的绝对龙头,产量超过1200万吨,将最大受益。我们预计2018-2020年公司归母净利分别为17.21\19.24\23.25亿元,EPS为0.12/0.13/0.16元,维持增持评级。
    5、风险提示:需求不及预期、库存去化缓慢、贸易战升级。

扬杰科技:业绩符合预期,短长期成长逻辑清晰

事件:公司发布2018年半年度报告,上半年实现营业收入8.77亿元,同比增长27.75%;实现归母净利润1.56亿元,同比增长15.17%;扣非净利润1.30亿元,同比增长21.71%。
    半年度业绩符合预期。2018H1毛利率同比下滑,主要原因是公司上半年募投项目“节能型功率器件芯片项目”结项转固,固定资产相对于年初增加2.83亿(+50%),折旧同比增加3011万(+95%)。随着相关项目带来营收增加,毛利率将恢复正常水平。净利率方面,扩产带来的研发与管理费用增加也使得上半年净利率有所降低,但是Q2单季度已经恢复明显,达到19.30%,为历史较好水平。现金流方面,经营性现金流量净额增加49.23%,显示公司优秀的回款能力。整体来看,公司半年报各项指标均较为健康,符合预期。
    研发与市场齐头并进,公司经营稳健。上半年研发投入达到4327万元,同比增长58.64%,在传统优势产品、MOSFET、IGBT、SiC器件方面公司均有所突破,在4寸线改善电管芯片、优化防护类器件产品组合;在6寸线实现普通肖特基芯片全系列量产;自主研发的8英寸超高密度沟槽功率MOSFET产品实现大批量生产,40V~100VSGTMOS产品达到国内领先、对标国外先进产品的水平;同时公司控股子公司杰芯半导体3月收购了一条6寸晶圆线,已成功研制IGBT芯片并实现量产。公司持续投入研发,扩张产品版图,也增强公司在下游各领域的竞争力。在市场与运营管理方面,公司完善国际国内市场营销模式,加强对客户的全方位服务,增强了与客户合作的深度与广度;完善信息化管理系统,运营效率得到持续改善。
    短期受益于功率器件景气周期,长期技术实力驱动进口替代与高端渗透。功率半导体产业链正经历一轮难得的景气向上周期,且在未来几年内仍将持续,公司作为国内领先的功率半导体企业将明显受益。同时公司技术研发为核心,在传统优势产品实现进口替代;在MOS、IGBT与SiC器件逐步实现量产,为公司提供长期竞争力与成长来源。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2018~2020年营收为19.67/25.54/33.38亿元,归母净利润为3.46/4.50/5.78亿元,对应PE为38/29/23,维持“买入”评级。
    风险提示。功率半导体下游需求波动,客户拓展不及预期。

国星光电:上半年业绩亮眼,三季度继续超预期

事件:公司发布2018年半年度报告,实现营收17.84亿元,同比增速11.72%;归母净利润2.25亿元,较上年同期增长46.49%。同时公司预计2018年前三季度归母净利润变动幅度为20%~60%。
    内外因素叠加,盈利能力显著提升。2018H1毛利率同比+3.17pct,Q2单季毛利率同比+5.2pct,环比+4.06pct。毛利率改善来自两个方面,首先公司上半年持续优化产品结构,提升高性价比产品占比(RGB及小间距器件),降低低毛利产品占比(白光组件等),有效把握下游行业景气变化,保持自身毛利率不降反升;其次,今年上半年芯片处于降价通道中,降低封装企业的采购成本,一定程度上提升了产品毛利率。以技术立足,竞争优势明显。RGB器件方面公司产品品质引领行业,高端产品比肩日亚;在Mini&MicroLED方面,国星也已经做好充分储备,6月发布全球第一款MiniLED显示屏、在Mini背光方面也进展迅速,未来有望成为公司新的成长点。强大的技术实力保证公司盈利能力的可持续性。
    持续扩产,成长动力充足。公司目前处于产能不足的状态,一方面公司深入挖掘现有场地的产能潜力,另一方面新的扩产计划也在筹备中,在浙江海盐亦有庞大的厂房空间储备,我们预计公司未来几年内仍将保持稳定的产能扩幅,缓解产能不足的状态,保证公司成长速度。Q3指引超预期,打消成长持续性质疑。按中位值算,Q3单季归母净利润为1.37亿,同比增长30.47%。我们预计毛利率与净利率仍将保持高位,公司盈利持续性得到确认。同时国星的财报数据也反映LED显示屏行业景气度依旧,公司与行业成长性无忧。
    盈利预测与投资评级。扩产带来收入体量增长,产品结构优化与客户结构改善带来盈利能力提升,我们预计公司2018~2020年归母净利润为4.70/5.75/7.49亿元,对应PE为15/12/10,维持“买入”评级。
    风险提示。LED下游需求疲弱;公司扩产不及预期。

平安银行:手续费增速提升拉动业绩增长,资产质量优于同业平均水平

事件:8月15日,平安银行发布2018年半年报,公司上半年实现营业收入572.41亿元,同比增长5.9%;实现归母净利润133.72亿元,同比增长6.5%,较2017年末上升3.89个百分点。
    手续费净收入拉动净利润增长,资产减值损失同比减少反哺利润。2018年上半年,平安银行实现归母净利润133.72亿元,同比增长6.52%。其中,上半年手续费净收入为179.39亿元,同比增长13.91%,增速较一季度末上升8.47个百分点,手续费净收入增量/归母净利润增量的比值高达268%,是归母净利润增加的主要原因;信用及资产减值损失为222.98亿元,较去年同期减少14.18亿元,为归母净利润增长贡献了173%(减值损失增量/归母净利润增量)。
    贷款规模增速企稳回升,存款增速连续两个季度增长。上半年末,银行贷款余额为1.79万亿元,同比增长15.83%,增速较一季度末增加1.41个百分点;存款余额为2.08亿元,同比增长8.73%,增速较2017年末上升4.64个百分点,较一季度末上升2.33个百分点。
    不良率持续下行,拨备覆盖率提升。2018年上半年,平安银行不良贷款率为1.68%,较2017年末下降0.02个百分点。公司拨备覆盖率为175.81%,较2017年末大幅上升24.73个百分点,但是在26家上市银行中仍然处于较低的水平,有待进一步提高。
    资本充足率、一级资本充足率均有所上升。2018年上半年,平安银行资本充足率、一级资本充足率分别为11.59%、9.22%,较2017年末分别增长0.39个、0.04个百分点,但低于行业平均水平。2018年3月,平安银行发行260亿元可转债获银监会核准。发行可转债将为平安银行资本回血,提高核心一级资本充足率。
    投资建议:我们预测18/19年平安银行归母净利润增速为6.34%/10.09%,PB为0.62倍/0.57倍,给予“买入”评级。
    风险提示:严监管的政策风险;信用风险;市场风险。

张家港行:净息差改善驱动业绩加速增长,不良率已经回落至行业平均水平以内

事件:8月14日,张家港行发布2018年半年报,公司上半年实现营业收入14.35亿元,同比增长19.20%;实现归母净利润4.12亿元,同比增长17.00%。
    利息净收入拉动归母净利润增长。2018年上半年,张家港行营业收入增速大幅提升13.82个百分点至19.2%,归母净利润增速持续上行。上半年张家港行实现归母净利润4.12亿元,较去年同期增加0.6亿元,同比增长17%。其中,利息净收入为12.71亿元,较去年同期增加2.44亿元,同比增长23.8%,利息净收入增量占归母净利润增量的比重为408%,是归母净利润增长最主要的拉动力。
    净息差持续改善,显著高于行业平均水平。2018年上半年末,张家港行净息差、净利差分别为2.54%、2.35%,较2017年末分别增长21个BP、23个BP,净息差延续了2017年上升的趋势,高于行业平均值2.12%。上半年末,张家港行生息资产收益率、计息负债成本率分别为4.59%、2.16%,较2017年末分别+28个BP、-12个BP。
    不良率持续下行,拨备覆盖率提升。2018年上半年,张家港行不良贷款率为1.72%,较2017年末下降0.06个百分点。二季度末,在商业银行整体不良率较一季度上升0.12个百分点至1.86%的情况下,张家港行不良率呈下降趋势,印证了其资产质量好于行业平均水平且不断优化的态势。上半年末,公司拨备覆盖率为207.11%,较2017年末大幅上升21.51个百分点,且高于同业平均水平178.7%,拨备计提充足,风险抵御能力较强。
    投资建议:上半年张家港行受净息差明显提升,不良率持续下行影响,利息净收入增速上升,拉动业绩增长。我们预测18/19年张家港行归母净利润增速为13.35%/12.79%,PB为1.13倍/1.07倍,给予“持有”评级。
    风险提示:严监管的政策风险;信用风险;市场风险。

崇达技术:四大项目传递接力棒,向小目标奋进

事件:2018年上半年实现营业收入18.14亿元,同比+22.58%;实现归母净利润2.80亿元,同比+38.62%;扣非净利润2.62亿元,同比+29.39%。预计2018年前三季度归母净利3.90亿元-4.50亿元,同比+20%-40%,其中Q3归母净利1.10亿元-1.70亿元。分析如下:
    内销收入增势喜人,新领域开拓硕果累累:2018年上半年,公司继续提高生产规模,拉长产品纵深,20%平米以上的中大批量订单占总销售面积的约69%,新增订单金额中,70%是中大批量订单。
    此外,报告期公司内销收入4.4亿元,同比+43%,国内市场开拓顺利,国内市场(26%)虽然毛利率比国外(31%)低5个pct,但更加活跃、需求增长更加快,有利于公司继续扩大订单规模。
    业务开拓方面,报告期内与华为、三星等新达成了合作意向。与新松机器人、臻迪机器人、零度智控等机器人、V/AR等新兴领域客户进入了稳定合作阶段。
    产销两旺,各厂区高负荷运转:Q2实现营收9.38亿元,同比+18%,环比+7%;归母净利润1.52亿元,同比+42%,环比+19%。根据我们的模型拆分,江门二期上半年各品类大概实现接近5.5亿的收入,深圳工厂6.6亿收入,大连工厂2.1亿收入,江门一期3.9亿收入。
    公司大连、深圳、江门一期处于产能高负荷运转状态,江门二期新产能预计年底也可以达产且已累计实现约5057万元净利润。珠海项目2018年Q3动工,保守估计建设期两年,我们判断可能提前投放。
    2018年上半年公司产能利用率约90%,产销率98%以上,考虑到公司的订单(面积小单价高)数量相对同行多,订单切换更频繁,产能利用率能做到90%以上说明公司具备较强的柔性自动化生产能力。
    扩大生产规模,净利率不降反升,产品结构不断优化:利润率方面,Q2毛利率32.74%,同比提升1.1个pct,环比提升0.12个pct;上半年毛利率32.68%,同比提升0.57个pct。
    Q2净利率16.25%,同比提升2.7个pct,环比提升1.7个pct;上半年净利率15.46%,同比提升1.7个pct。
    从2017年Q1开始的利润率变化可以看出,公司在逐步扩大订单的面积承接中大批量订单的过程中,毛利率维持稳定、净利率稳步提升。其中2018年Q2净利率大幅提升约1.6个pct,主要系产品结构优化、原材料成本下降、江门二期优质产能提升效率、二季度汇兑作用弱化(套期保值)所致。随着江门二期贡献占比的提升,公司利润率将继续提升。
    需要关注的财务指标:
    货币资金较年初减少59.39%,主要系可转债募集资金及自有资金购买理财产品所致。
    其他流动资产较年初增长了838.98%,主要系可转债募集资金及自有资金购买理财产品所致。
    经营活动产生的现金流量净额3.33亿元,同比+8%,正常变化。
    贸易战影响甚微,收三德冠拓宽赛道:公司70%以上收入来自大陆以外地区,该部分出口中销往美洲的收入(17年占总收入约18%)是根据PCB设计/贸易商(不直接生产PCB,如Palpilot、Suntech等美国公司,两家合计占崇达2017年收入约9%)属地统计的,产品90%以上通过香港中转,实际上该等贸易商最终将产品销往世界各地,并不一定销往美国,在现有的加税清单中,公司销往美国的产品税号基本也不在列,贸易战对公司影响甚微。此外,公司公告收购三德冠20%股权,该公司是一家良率高、产品品质领先的软板厂商,随着三德冠新产能扩出,公司或许将进一步收购股权。三德冠和公司在原材料、客户上有较强协同效应,可以大幅拓宽崇达行业赛道,全球前三PCB厂有两家都是软硬板兼有,对标龙头,全品类有利于提高营收天花板。
    大规模、高多层、研发中心、珠海四大项目传递接力棒,百亿只是小目标:公司此前募投的江门二期小批量项目已经完成90%的投资进度并处于产能爬坡阶段,后续将逐步投入江门二期高多层技改项目来对应5G需求,目前投资进度30%;大连基地的大规模PCB技改项目目前投资进度25%,将主要针对大规模订单;崇达技术深圳总部研发中心也将加速投入,提升研发实力和员工办公环境。
    珠海新厂占地400亩,规划年产能640万平米(约为公司目前总产能的2-2.5倍),二期三期均有高端产能扩出,总产值至少50亿元,总投资逾25亿元,一期投资10亿元,预计明年建成投产。公司转型中大批量板市场后,人均指标不降反升、在全球PCB公司中处于顶尖水平。增量订单主要来自工控、安防、医疗、通信等高附加值原有客户的供货份额提升,手握1000余家各细分行业龙头客户,进一步挖掘空间巨大(如博世给TTM每年的采购量达15亿元,而公司目前不到2亿)。我们认为珠海工厂50亿产值是非常保守的,按这个口径产品均价才780元/平米,考虑新产能包含HDI和FPC,未来珠海厂投入后,100亿只是崇达的小目标。
    投资建议:预计18-20年净利润分别为6.39/8.31/11.13亿,EPS0.77/1.00/1.34元,当前股价对应PE分别为22.1/17.0/12.7X,给与2018年35X估值,目标价26.9元,维持“买入”评级。
    风险提示:下游需求低于预期;新产能拓展低于预期。

赢合科技:业绩符合预期,经营效率不断改善

事件:公司于8月15日发布2018年半年度业绩,2018年上半年实现营业收入9.91亿元,同比增长34.52%;归属于上市公司净利润1.7亿元,同比增长48.71%;归属于上市公司股东的扣非净利润1.57亿元,同比增长47.86%。
    点评:
    业绩增长符合预期,健康平稳发展。公司是国内领先的锂电池设备公司,有完整的前段设备、中段设备、后段设备及软件布局,目前已经是行业内第一家推出锂电池智能生产线整线方案提供商。公司收入实现增长主要原因是公司积极开拓市场,同时整线销售逐渐被客户认可,销售额大幅度增加。利润增速快于收入增速,主要得益于公司整体成本控制,同时也得益于产品技术的升级,在2018年CIBF展会中,公司发布了涂辊分一体机、MAX卷绕系列、模切叠片一体机等最新产品,一体化产品性能领先行业。2018H1公司投入研发资金5474.91万元,同比增长37%,仍然保持大幅增长。而公司的预收款为4.63亿元,同比2017年上半年增长66.16%,显示公司上半年良好的订单情况,取得这一成就的背景是锂电设备大行业并不十分景气。
    经营效率大幅提升,毛利率、净利率、现金流明显改善。公司从2017年开始建立全价值链运营管控体系,引入优秀的财务管理团队,通过推行精细化成本核算与管理,推动采购、销售、研发、计划和制造全价值链协同,实行全面预算管理,加强公司内部经营管控,报告期内,公司产品毛利率为34.98%,同比上升0.64个百分点,净利率为17.47%,同比上升1.32个百分点,经营活动现金流净额为1,542.56万元,同比改善16,751.19万元,经营效率显著提升,经营质量进一步改善。
    整线模式受到大客户认可,下半年有望取得更多突破。1、公司整线模式具备高品质、低能耗、交付快、爬坡快及直通率高等优势,已经得到国能、力旋等客户的认可,预计未来有望继续取得突破。2、比亚迪、CATL方面,公司已经和坑梓比亚迪、上海比亚迪等合作紧密,预计未来有更大的合作。预计在CATL下半年招标中,公司将会有所表现。3、海外客户方面,目前已经有不少海外电池厂商来公司考察参观,公司正积极接触中。
    盈利性预测与估值。我们认为看好公司的龙头地位:1、进一步整合雅康后,补足短板,在大客户端有望突破,客户结构持续优化。2、引入运营管控体系后,整线模式议价能力增强,净利润率有望上修。我们预计公司18-20年归属于母公司股东净利润分别为3.2、5、7.6亿,EPS分别为0.85、1.3、2,对应估值28倍、19倍、12倍,给予买入评级。
    风险提示:国内锂电设备下游扩产不达预期;政策风险

泰豪科技:军工业务大幅增长,外延拓展稳步推进

事件:公司发布2018年半年度报告,2018年1-6月公司实现营业收入210,417万元,同比增长55.00%;归属于上市公司股东的净利润11,534万元,同比增长70.69%。
    军工业务大幅增长,外延拓展稳步推进。报告期内,全资子公司江西泰豪军工集团实现营业收入44,204.48万元,同比增长74.07%;净利润3,315.20万元,同比增长547.59%;军品订单同比增长186.34%。同时,为进一步拓展军工装备信息化业务领域,江西泰豪军工集团以9,600万元投资持有深圳市中航比特通讯技术有限公司24%股权,拟投资4,080万元获取湖南基石通讯技术有限公司51%股权,其主要产品为软件无线电通讯装备和战场数字通信装备等,与公司现有通信指挥系统产品能够形成较好的业务协同,深化高端装备制造和军工信息化产业链布局,向规模化军工装备集团迈进。我们认为,公司作为全军发电机组市场占有率第一、军用通信指挥车排名前三的企业,军品订单将在下半年继续加速释放,看好全年业绩高增长。
    传统主业深耕细作,智慧能源优化布局。报告期内,公司智慧能源产业保持良好发展势头,子公司泰豪电源实现营业收入74,646.86万元,同比增长160.94%;净利润1,039.32万元,同比增长248.79%;泰豪软件实现营业收入26,929.58万元,同比增长28.80%;净利润2,746.29,同比增长130.23%;博辕信息实现营业收入25,000.02万元,同比增长161.74%;净利润1,502.51万元,同比增长85.74%。公司上半年完成了售电交易云等新产品开发,完成江西能源互联网示范项目一期建设,广州充电站项目陆续投建。报告期内,公司将贵州泰豪电力科技有限公司的100%股权转让给泰豪集团贵州投资有限公司,逐步退出技术附加值相对较低的中、低压配电相关设备的制造业务,智慧能源产业布局得到进一步优化。
    盈利预测与投资评级:预计公司2018-2020年的净利润为3.21亿元、4.11亿元、6.12亿元,EPS为0.48元、0.62元、0.92元,对应PE为20倍、16倍、10倍,维持“买入”评级。
    风险提示:军品订单恢复不及预期;智慧能源业务发展不及预期;外延并购拓展不及预期。

生益科技:下游景气产销两旺,关注旺季涨价和高频基材

事件:2018年上半年实现营业收入58.09亿元,同比+19.7%;实现归母净利润5.33亿元,同比增长-1.3%;实现归母扣非净利润4.82亿元,同比-4.5%。
    产销两旺验证行业高景气度:Q2实现营收29.81亿元,同比20.4%,环比5.4%;归母净利润2.83亿元,同比10.9%,环比14.1%;扣非归母净利润2.31亿元,同比+0.4%,环比-7.2%。
    Q2和上半年营收均实现同比较快增速,说明下游需求淡季不淡,采购订单持续增长,同时公司产能具备弹性,上半年产能处于基本开满状态,出于对下游需求的看好,前期开足产能做了一定的库存,保证了报告期内的销量。预计全年收入可有同比15%-20%的增长。
    从过去5个半年度表现来看,公司产量复合增速7%,产销率基本在95%以上,部分半年度超过100%。(万平米、元/平方米,CCL均价指覆铜板和粘结片合并营收除以覆铜板销量)
    成本端压力导致净利润增速减缓:2018Q1/2018Q2/2018上半年扣非净利率8.8%、7.8%、8.3%,2017Q1-2017Q4扣非净利率11.5%/9.3%/8.8%/8.0%,可以看出从2017年Q1开始净利率处于下降的态势,直至2018年Q2。
    2016H1-2018H1覆铜板及粘结片业务毛利率19.96%、20.54%、23.31%、21.47%、20.45%,可以看出,毛利率在2017年上半年达到高点后开始回落。
    2017年上半年利润率高主要是因为公司当期成功积累了廉价原材料且CCL价格上涨,至Q2CCL价格回调又拉低的净利率。此后2017Q3/Q4CCL价格随需求旺盛而上行,但原材料价格亦不断上涨,导致公司净利率继续走低,毛利率亦开始下降。至2018上半年,原材料供应偏紧价格居高不下,而公司采取大客户战略产品涨价相对谨慎,且CCL价格已在高位,涨价空间不大,导致公司2018年上半年净利润承压。但是随着下半年旺季来临,公司有望提升产品价格,从而对业绩产生正向作用。
    需要关注的财务指标:
    Q2非经常损益5000万,主要系下属子公司苏州生益科技有限公司收到青青家园宿舍拆迁补偿款所致。
    经营活动现金流净额4.2亿元,同比+160%,主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金增加所致;
    在建工程5.4亿元,同比+83%,主要系生益电子2018年东城一厂产能优化提升及配套工程,陕西生益高新区扩产二期工程以及江苏生益一期工程等随工程进度开展而增加投入所致;
    一年内到期非流动负债3.6亿元,同比+66%,主要系本公司和下属孙公司常熟生益科技有限公司长期借款转一年内到期所致。
    新项目稳步推进,旺季再临期待覆铜板上涨:公司江苏高频板项目预计2018年底投产,一年后可达产约50%(约7万平/月),单价约是常规FR-4的5倍以上;陕西二期高导热高密度项目(约40万平/月)预计明年3月份投产;FCCL项目预计2018年10月投产,产能约450万平/年,今年或可贡献100-200万平产量;九江项目也在稳步推进。目前覆铜板下游PCB客户集中扩产,订单需求稳步增长,Q3旺季再临,部分厂商开始计划涨价,随着产品价格提升,公司利润有望改善。
    投资建议:预计18-20年净利润分别为11.12/14.45/18.80亿,EPS0.53/0.68/0.89元,当前股价对应PE分别为19.9/16.4/12.5X,给与2018年27X估值,目标价14.3元,维持“买入”评级。
    风险提示:下游需求低于预期;原材料成本上升风险。

海螺水泥:重估海螺水泥,凡有的,还要加给他,叫他有余

存量资产价值重估,公司在手矿山市场价值400亿元以上。海螺水泥及集团已由单一的水泥生产商发展成集矿山开采、码头运营、水泥熟料、骨料及混凝土为一体的全产业链建材集团,随着环保趋严,矿山资源稀缺性愈发凸显,我们保守测算出公司在手矿山资源价值突破400亿元,远高于17年末无形资产中矿山开采权账面价值30.5亿元。同时,依托矿山资源快速发展骨料业务,毛利率高达60%以上,成为公司新的业绩增长点。
    沿长江区位和T型战略不可复制,理应获得价值重估。T型战略布局使得公司生产成本低于同行10-15元/吨。过去十年海螺ROE水平持续稳定在10%以上,且远远领先行业平均水平,我们认为T型战略起源地沿长江市场区位不可复制,未来海螺的行业控制力将进一步提升,凸显的资源的独占属性,市场理应给与估值溢价。
    市场化的供给侧调整,华东景气度确定性高。2016年下半年公司积极主导与同业的区域合作,战略的转变使得市场控制力增强;我们认为环保限产和行业自律性错峰生产造成供给收缩,华东供需紧平衡打破,价格弹性被市场低估,华东区域确定性最高,海螺水泥最受益;
    布局海外,估值有望迎来修复。参考拉法基的全球化进程,我们认为,拉法基估值高于海螺主要源自于其全球化布局,目前海螺水泥的资产质量及盈利水平优于拉法基,国际化进程将降低局部区域波动带来的风险,业绩稳定性将提升。随着海螺国际化进程不断推进,其国内外产能占比更加均衡,海螺优秀的管理水平使其业绩兼具稳定与成长,估值有望迎来修复。
    投资建议:预计18-20年公司归母净利分别为280、308和331亿元,EPS分别为5.3、5.8和6.2元,同比增长76.6%,10%和7.4%,对应当前PE估值分别为7.0、6.3和5.9倍,我们认为从股息率角度出发,合理市值应在2600亿左右,当前位置有30%空间,给予“买入”评级。