移为通信:M2M终端领先厂商,迎接广阔物联需求

基于芯片研发终端,针对车载需求已积累丰富经验:公司主营业务为嵌入式无线M2M终端设备的研发和销售。2018年上半年车载追踪产品营收占比达66.1%,主要产品销售境外。综合毛利率长期维持在50%,在行业内处于领先水平,主要原因在于公司可外购芯片自主开发通信及定位模块,并直接针对下游客户开发终端产品。在车载领域针对汽车租赁、UBI保险、安防追踪和车队管理应用已积累开发高质量高稳定性产品的能力。
    车联网创造的应用需求将令公司价值逐步显现:2024年全球M2M设备中汽车和交通行业连接数量将增长至8.45亿,复合增长率为31%。全球M2M设备连接相关收入中汽车与交通行业设备连接收入2024年将增长至370.67亿美元,复合增长率为52%。当前车载M2M部分应用在国外市场相对成熟,随着LTE-V标准的冻结,我国车联网行业将进入真正成长阶段,市场的激活将会为车载M2M终端产生更多的应用市场需求,公司价值将更多释放。
    盈利预测与投资评级:我们预测公司2018-2020年营业收入分别为4.79亿元、6.26亿元、7.87亿元,归属母公司净利润分别为1.28亿元、1.64亿元、2.03亿元,按照最新股本摊薄后的EPS分别为0.79元、1.01元、1.26元,对应PE分别为29.3x、22.8x、18.4x,首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:海外市场需求受海外非经济因素影响导致订单不确定的风险;上游芯片及元器件供应及价格波动的风险;物联网场景多元,针对新场景的研发及产品销售不达预期的风险;通信模块面对客户需求的产品迭代在售价与成本方面竞争力有不达预期的风险。

中科曙光:加强海光信息控制力度,上下游协同关系更加紧密

事项:
    11月27日,公司发布公告称,公司分别与成都产业投资集团有限公司、成都高新投资集团有限公司签订了《产权交易合同》,本公司以挂牌价人民币107,140万元取得标的海光信息技术有限公司(以下简称“海光信息”)10.92%的股权。交易完成后,公司共持有海光信息64,990万股股权,占海光信息股本总数的36.44%。
    平安观点:
    收购完成后公司将完成“芯片+服务器+云”的一体化布局:海光信息是国内唯一一家获得AMD授权的X86芯片设计和销售企业,公司此前持有海光信息25.52%股权,收购完成后上升至36.44%,对其控制能力加强。经过这次收购,公司“芯片+服务器+云”垂直一体化布局的拼图将更为牢固。公司作为国内近年来成长迅速的服务器研发和生产企业,在高性能计算、存储、云基础设施等领域已经具备了相当的实力,此次完成了对海光股权的进一步收购,补齐了芯片的短板,在国内服务器领域建立起了独特的竞争优势,未来有望实现对国内服务器市场格局的重构。
    彻底解决上游处理器卡脖子的问题,有助于公司毛利率的提升:服务器处理器与PC处理器不同,该市场由于只有英特尔一家独大,产品价格没有沿着摩尔定律下降,而是持续保持在高位,对服务器厂商的毛利挤压也越来越严重,服务器厂商沦为“组装厂”的风险加大。公司通过加码海光信息,可以直接获得AMD服务器芯片的设计能力以及最终的芯片产品,有望降低对英特尔芯片的依赖。相比英特尔,海光处理器芯片在性能上不存在差距,而且价格上存在明显优势。目前,公司已经在海光芯片的量产和替代中尝到甜头,其高性能计算板块毛利率从上年末的10.09%上升到2018年三季度末的12.79%,毛利率下滑的不利局面正在逆转。
    海光信息芯片今年已经实现量产,明年有望实现盈利:目前,海光已经完成研发和流片工作,于2018年6月实现量产,并取得微软的适配认证。海光芯片的市场预计能够得到保障,除了商业化市场之外,该产品也得到政府客户的认可,基于海光芯片的处理器等产品已经列入中央国家机关的采购目录。从公司的三季报情况看,海光量产已经在贡献收益,公司对联营和合营公司的投资收益已经从上半年的亏损5152万元实现了转正(87.53万元),最主要的因素就是海光芯片量产子公司亏损收窄所致。预计伴随着2019年云计算以及安全可控市场的增长,海光信息有望实现盈利。
    投资建议:中科曙光作为国内的服务器龙头企业,在高性能计算、存储以及云计算等领域都有着较强的竞争力,通过对海光信息股权的收购,将进一步加强其对上游关键元器件的控制力。我们看好公司未来成长,维持此前盈利预测,预计2018-2020年的EPS分别为0.71元、1.02元、1.41元,对应11月26日收盘价市盈率分别为59.0倍、40.7倍、29.6倍,维持公司“推荐”评级。
    风险提示:(1)行业政策变化风险。公司所属的高性能计算领域受到国家政策扶持力度较大,若国家有关政策发生不利变化,将可能对本公司发展战略的执行和经营业绩的成长产生影响。(2)产品市场不及预期的风险。虽然公司得到了AMD X86芯片的技术授权,但消化吸收还需要较长时间。另外,AMD服务器芯片在生态上与英特尔还存在较大差距,未来搭载相关芯片的产品推广能否成功,还存在一定不确定性。(3)新业务增长不及预期的风险。公司近几年积极布局云计算、人工智能业务,取得了较大进展,但这些新兴行业竞争也十分激烈,未来如果企业不能够保持持续的创新和开拓能力,将会影响公司布局,进而导致业绩增长不佳。

潍柴动力深度报告:潍柴之道,星辰大海

潍柴动力是我国重卡发动机龙头, 发动机、变速箱、整车等业务通过高端化与全系列并举,长期竞争力持续增强。 非道路发动机市场与智能仓储物流业务国产落地打开新空间,深耕燃料电池等新能源技术制胜未来。公司营收结构日益多元化, 但利润仍对发动机依赖度高。
    蓝天保卫战有望对冲行业下行。 随着我国经济增速换挡,物流类重卡取代工程类重卡占据主导地位, 2016年底治理超载后重卡保有量提升致年均更新量提升,叠加未来几年蓝天保卫战,约 300余万台国三车淘汰,有望支持 2019~2020年重卡年销量维持在 100万辆上下。
    发动机:中流砥柱,强者恒强。 公司重卡发动机配套客户多样且配套率提升, 即将新增配套中国重汽。 潍柴发动机性价比占优, 受益大排量化趋势,巨大保有量构建品牌优势,国六产品技术储备齐全。非道路发动机打开新空间: 农用发动机与发电机组快速增长, 中重型挖掘机用发动机市占率提升; 非道路国四升级将加速行业低端产能出清。 公司收购 PSI 进军北美市场,布局全球工厂,海外销量大幅增长。
    黄金产业链含金量十足。 得益于潍柴动力全产业链布局,陕重汽市占率已逼近重卡第一梯队, 高端物流重卡与大排量发动机协同提升利润率。 法士特稳居重卡变速箱龙头, 发力轻型变速箱布局海外与后市场,多重驱动有望降低重卡依赖。 潍柴收购林德液压掌握核心液压技术, 林德液压从亏损到快速成长, 挖掘机配套市场或为下一个增长点。
    凯傲&德马泰克优势互补,公司深耕新能源。 中国叉车市场占全球比重提升,未来销量或趋稳,行业竞争格局稳定,头部企业布局全球。 凯傲盈利稳定增长,产品竞争力强,潍柴动力或将优化凯傲管理层解决其供应商供货瓶颈问题。 德马泰克在北美市场仍保持快速增长,国内仓储与物流行业将从粗放式发展转向精细化管理,智能物流业务将加速国产落地,凯傲则进军北美市场,与德马泰克优势互补。 潍柴陆续参股弗尔赛、巴拉德,深耕氢燃料电池;参股锡里斯动力,初涉固态燃料电池;引进西港 HPDI 技术,强化天然气发动机优势。
    心无旁骛攻主业,优势显著。 薪酬快速提升与管理层股权激励充分激发员工积极性;现金流充裕,资产负债率、费用率、与库存维持低位,体现出较强的管理能力;公司风险意识强烈,发动机、变速箱、整车等业务高端化与全系列并举,抗风险能力不断增强;黄金产业链具备较强协同效应,公司围绕主业前瞻布局,持续拓宽护城河。
    盈利预测与投资建议: 蓝天保卫战有望对冲重卡行业下行,公司重卡发动机业务龙头地位稳固,市占率持续提升,柴油车国六升级与非道路国四升级带来重大机遇。黄金产业链协同效应显著,法士特与陕重汽通过高端化与全系列并举实现规模与利润率双升级,凯傲与德马泰克优势互补,智能仓储物流将实现国产落地,深耕新能源制胜未来。短期内公司拓展新业务利润可能略低于预期,中长期具备较高成长性,调整公司盈利预测 2018/2019/2020年归母净利润为 78.13亿/82.79亿/93.02亿,对应 EPS 为 0.98元、1.04元、1.16元(原预测值 2018/2019/2020年归母净利润为 78.23亿/80.89亿/90.7亿, EPS 为 0.98元、 1.01元、 1.13元)。 分部估值,我们认为潍柴动力 12个月合理市值约937.3亿, 其中发动机业务合理市值 591亿元,维持“推荐”评级。
    风险提示: 1)重卡行业销量不及预期:由于投资和基建需求不及预期,下游对重卡的需求不及预期,公司发动机销量可能会受到影响。 2)非道路发动机拓展不及预期,非道路发动机领域竞争格局较为分散,竞争对手较多,若非道路发动机销量不及预期,公司利润将受到影响。 3)上游原材料涨价:如果上游原材料涨价,将对公司成本和盈利能力造成一定的影响。 4)海外业务推进不及预期:如果欧洲和美国经济增速放缓,可能影响海外子公司的发展和盈利。 5)新能源技术普及不及预期,公司在新能源领域投入大量资源,但受限于技术与产品尚不够成熟,若燃料电池发动机推广不及预期,可能对未来业绩产生负面影响。

海辰药业:NMS研发管线惊艳亮相,赴港上市流程已启动

NMS研发实力突出,已启动港股上市流程:NMS拥有超过50年的创新药研发历史,拥有药物研发、临床前CRO、临床研究CRO和药品定制研发与生存服务(CDMO)四大板块,涵盖了新药研发的整个链条。目前NMS拥有300多名高学历、富有经验的研究人员,其中博士63名。集团拥有1200多项专利,发表文章超过310篇,250000个结构多样分子库,其中80000个具有Nerviano专有专利,细胞库保存500种不同人体肿瘤细胞株;目前公司、董事长曹于平先生及其关联方分别持有合肥高研欧进生物医药公司18.71%和31.16%的股份,合计持有NMS公司权益约44.88%,超过其他单一股东。NMS已启动港股上市流程,公司有望显著受益NMS上市后带来的估值溢价。
    9个品种对外授权,encorafenib和恩曲替尼潜力大:目前NMS共有9个品种对外授权转让或合作。Encorafenib于2018年6月28日获FDA批准与Binimetinib联合用于治疗具有BRAFV600E或BRAFV600K突变的不可切除或转移性黑色素瘤患者,该组合疗法与维莫非尼相比mPFS翻倍,且耐受性良好。目前NMS可获得encorafenib的专利授权款项和产品上市后2%的销售提成,我们保守预计encorafenib上市后年销售额达到5亿美元以上,则NMS每年销售提成收入达到1000万美元;恩曲替尼主要针对NTRK1/2/3、ROS1或ALK基因突变的肿瘤,是新一代广谱抗癌药,至少19种病理学肿瘤类型对恩曲替尼治疗有应答。良好的CNS活性使entrectinib有望超过克唑替尼成为ROS1+NSCLC的一线治疗方案。我们预计恩曲替尼全球市场在10亿美元以上,NMS保留了10%左右的销售分成,未来每年带来1亿美元以上收入。
    后续在研管线丰富,2019年3个品种进入临床:目前NMS已建立起13个新药产品线,涉及肿瘤、免疫肿瘤等重大疾病领域。2019年预计将有3个品种进入国内和国际临床阶段,10余个早期项目正在快速推进中。NMS-P088(FLT/CSf1R/KIT突变体抑制剂)、NMS-P293(选择性PARP1抑制剂)、NMS-P338(高选择性RET抑制剂)、NMS-P812(PERK抑制剂)四个在研新药处于临床前开发阶段,除此之外,NMS还有多个潜力早期候选品种,其中6个有望成为First-in-Class,3个有望成为Best-in-Class。
    盈利预测与投资评价:公司核心品种持续快速放量,高端仿制药望接连落地,NMS交割后走入正轨,已启动香港上市流程,公司及实际控制人合计为NMS第一大股东,公司将受益NMS在香港上市后的估值溢价。我们维持之前2018-2020年EPS分别为0.75元、1.02元和1.27元的预测,对应2018年PE仅30倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)产品销售不及预期:公司前期销售额快速增长一方面由于公司自身品种优化和精细化营销推广,另一方面恰逢上一轮省级招标集中开展,同时核心品种托拉塞米竞品受限等。若2018年新一轮招标开启时间推迟或竞品提前复产或对公司销售带来不利影响;2)研发进度不及预期:目前公司有多个研发项目处于注册程序,其中长春西汀、埃索美拉唑、兰地洛尔等有望近期获批,但药品审评受政策等不确定性因素影响存在落地时间推迟的可能;3)并购整合不及预期:目前NMS已顺利交割,中方团队已完成产品线的梳理,未来NMS在研品种需要大量研发费用,若不能得到良好解决,可能影响公司与NMS之间的整合与合作。

天目湖:业绩符合预期,利润增长主要来自费用控制能力提升

业绩符合预期,利润增长主要来自费用控制能力提升:近年来公司营业收入增速保持在个位数,但净利润增速在20%以上,利润增长主要来自毛利率和净利率提升。今年前三季度毛利率和净利率分别为67.16%和29.66%,去年同期为68.22%和25.37%,毛利率下降1.06个pct,净利率提升4.29个pct,反映利润增长主要来自费用控制能力提升。具体来看,销售费用率基本稳定,财务费用率和管理费用率有较大幅度下降,分别下降1.19个pct和2.76个pct。
    暂缓文化演艺项目建设,追加投资于御水温泉二期项目建设:公司于17年9月份上市募集所得资金3.6亿元,主要用于天目湖文化演艺及旅游配套建设综合项目、天目湖御水温泉二期项目和归还银行贷款需求。2018年5月公司决议扩大天目湖御水温泉二期项目规模,原计划投资总额6,631.07万元现追加至24,000.80万元。同时,结合公司募集资金的实际使用情况,公司暂缓天目湖文化演艺及旅游配套建设综合项目,并将原计划投入该项目的募集资金本金18,067.32万元及其利息、现金管理带来的收益全部变更用于天目湖御水温泉二期项目。根据原计划,御水温泉二期项目于2019年可投入运营。
    未来将积极推动外延式发展,轻重结合进行扩张:公司在年报中明确表示,将积极把握外延式发展机遇,积极开展轻资产模式的对外作战略合作,以及重资产模式的跨区域投资及并购。公司对景区本身自然资质依赖度低,具备较强的旅游资源设计、开发、管理经验。公司核心管理团队高度稳定,高管多数为公司创始股东,年龄结构以70到80后为主,年富力强。民营旅游企业上市困难,存量旅游上市企业数量非常有限,公司未来存在整合机会。不过,考虑到优质的项目较为稀缺,公司初次尝试外延式扩张需要一个学习的过程,因此,进展略低于预期。
    投资建议:维持公司盈利预测2018-2020年EPS分别为1.25、1.49、1.87元,目前股价对应PE分别为19.8、16.6、13.3倍。除了对现有的天目湖景区资源进行开发带来的盈利提升之外,我们认为公司最核心竞争力在于其强大稳定的管理团队+稀缺的民营景区上市公司平台,公司对景区本身资质依赖度低,具备卓越的旅游资源设计、开发、管理能力,使得外延式扩张具备较强可行性。但考虑到优质的项目较为稀缺,公司初次尝试外延式扩张需要一个学习的过程,因此其进展略低于预期,故将公司投资评级由“强烈推荐”下调至“推荐”。
    风险提示:1、外延式发展不及预期风险。虽然公司计划积极寻求外延式发展机会,但需要有合适的标的和合作机会,以及资金和人才支持,存在不确定性,可能不及预期。2、景区门票下调风险。公司景区部分产品如门票和索道等收费标准接受政府有关部门审批,在收费标准调整方面存在一定限制。政府有关部门对景区门票和索道收费标准调整的审批,将在一定程度上影响公司未来的收益状况。3、募投项目建设和运营不及预期风险。如果项目实施进度、投入运营后客流量不及预期,则对公司盈利造成负面影响。

硕贝德:持续聚焦主业,静待终端天线升级

持续聚焦主业,下游终端需求放缓影响公司业绩增速:公司公布2018年三季度财报,前三季度公司实现营收12.76亿元(-13.30%YoY),归属上市公司股东净利润0.52亿元(83.44%YoY),销售毛利率和净利率分别为21.11%(0.69%YoY)和4.78%(4.74%YoY),公司营收下降和净利率的提升主要是2017年三季度上市公司剥离亏损的子公司深圳硕贝德精密所致,扣除该项影响前三季度营收与去年同期基本持平。就三季度单季而言,营业收入为4.46亿元(-33.04%YoY),归属上市公司股东净利润为0.18亿元(-15.26%YoY),公司环比业绩下降主要是下游手机终端出货量增速下滑,对于上游零部件需求疲软。
    终端天线放量在即,车载天线业务稳步推进:天线业务一直以来是公司的主营业务,公司是华为产品天线的主要供应商之一。公司持续深耕现有的大客户,同时不断开发新的客户,提升产品的市场份额。随着5G时代渐行渐近,终端所需要的天线数量将越来越多,无线设备的天线需求量将进一步扩大,单体价值量有望提升,公司与ECE合作,共同开发5G微米波射频前端芯片,5GMIMO天线及毫米波天线阵列,提前布局5G领域谋求领先地位。5G射频前端芯片RFIC方面,实现了从23GHz到43GHz全频段覆盖的技术突破。在车载天线方面,经过前面几年的布局,公司的车载系列天线在技术上获得客户的认可,成功进入北美通用、上海通用、广汽、吉利、比亚迪等重要客户供应链体系,已为多个主力车型大批量提供天线,未来公司将进一步加大投入以不断提升单车产品附加值。此外,公司无线充电的发射端及接收端业务的国际大客户拓展也陆续取得突破。
    投资策略:公司持续聚焦优质大客户及产品主线,以技术增加产品附加值、增强客户黏性。公司主业天线业务方面,公司提前布局5G谋求领先地位,目前射频技术蓄势待发,车载天线业务方面稳步推进。考虑到下游手机出货量增速下滑,5G手机出货还需要时间,我们调整公司2018-2020年净利预测至0.77/1.06/1.39亿元(原值为1.06/1.35/1.63亿元),对应的PE为44/32/25倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)产品技术更新风险:公司属于移动通信行业,产品技术升级快、新技术与新工艺层出不穷。如果公司不能持续更新具有市场竞争力的产品,将会削弱公司的竞争优势;2)手机增速下滑的风险:手机产业从功能机向智能机的发展中经历了多年的高速增长,随着产业进入成熟期和近几年市场增速放缓,行业竞争加剧,如果手机销量增速显著低于市场预期则给公司业绩带来影响;3)成本增加的风险:随着供给侧改革或者环保限产的进行,上游原材料价格上涨会提升行业公司的材料成本,同时,国内不断上涨的人力成本也会影响上市公司的盈利能力

益丰药房:门店扩张迅速,业绩维持高速增长

门店增长迅速,费用率控制良好:第三季度新增门店743家,占前三季度新增门店的63%,其中收购604家,新开153家。门店数量的高速增长促进了收入的增长,同时门店整合期由于促销、商品结构调整等原因会导致毛利率及费用率的变化。第三季度毛利率为40.3%(-0.7pp),费用率为32.87%(+0.56pp)。前三季度毛利率为40.49%(+0.24pp),费用率为31.29%(+0.62pp),总体仍然控制良好。
    大力推进外延并购,深入布局已有市场:公司在第三季度共新签并购项目6起,涉及金额16.7亿元,其中完成交割4起。公司深耕现有市场,并购标的分布于湖南、石家庄、江苏、上海、江西。其中规模最大的是石家庄新兴药房,公司以13.84亿元收购新兴86.31%的股权,9月份已正式并表。今年1-9月,公司净增门店1183家,是公司创立以来门店数量增加最多的一年,在跑马圈地、终端为王的今天,公司迅速抢占终端市场具有重要战略意义。
    维持“推荐”评级:公司经营效率优异,业绩连续多年维持高速增长,随着三季度新进入公司的门店逐渐整合成熟,将为公司未来一两年的增长带来新的动力。公司三季度外延收购超出预期,上调公司盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为1.17/1.52/1.94元(原预计2018-2020年EPS为1.14元、1.46元、1.86元),维持“推荐”评级。
    风险提示
    1)外延收购标的整合不达预期
    新收购门店需要经历人员整合、商品调整等阶段,随着并购项目不断增多,并购标的经营不达预期的风险增大。
    2)政策风险
    随着新医改的深入,行业监管更加严格,如果公司不能及时根据政策变化进行相应调整,则可能带来经营风险。
    3)快速扩张影响短期业绩的风险
    公司快速扩张需要投入大笔资金,而新增门店短期内盈利能力比不上老门店,因此可能出现相关费用增加快于收入增长,公司利润短期受挫的情况。

云南铜业:贸易收缩,价格提振业绩

主动缩减贸易,价格提振三季度业绩:为了更聚焦生产主业,公司根据市场变化,主动缩减了低毛利率的贸易业务,导致第三季度收入同比下降31.31%。价格方面,尽管铜价格走势转弱,但同比仍有一定增长,同时公司电解铜副产硫酸三季度价格走势强劲,在价格上涨以及收入结构优化的推动下,公司三季度毛利率达到6.25%,同比提高2.4个百分点。为此,在营业收入下降背景下,公司第三季度利润依然增长36.93%达到1.32亿元。
    四季度铜价可能受压制,长期趋势向好:尽管铜矿产出增速放缓,但在贸易战以及经济增速可能放缓背景下,四季度铜价格可能受到压制。但长期看,未来随着品位下降,且新增铜矿项目有限,铜矿长期供给趋紧,铜价长期趋势依然向好。
    公司规模未来将有较大提升空间:公司目前拟定增收购迪庆有色50.01%股权,预计迪庆有色矿山铜年产量超5万吨,相对目前公司5~6万吨矿产铜产量而言,增长接近翻番。电解铜方面,公司目前在建项目有位于福建宁德的中铝东南铜业(公司持股60%)40万吨电解铜产能项目,此外,赤峰云铜正进行搬迁改造,预计新增电解铜产能30万吨。全部项目投产后,公司电解铜的产能将从现有的约60万吨,增加至约130万吨。
    盈利预测及投资评级:我们维持此前的盈利预测,预计公司2018~2020年的EPS分别为0.32、0.40和0.54元,对应2018年10月29日收盘价的PE分别为26、21和15倍,维持“推荐”投资评级。
    风险提示:1)产品价格大幅波动的风险。公司收入和利润的主要来源电解铜、贵金属产品,而铜、贵金属价格受供需、地缘政治、期货市场、美元汇率等多方面因素的影响,波动较为频繁。如果未来铜或贵金属价格大幅波动,将对公司业绩和经营造成较大的影响。2)套期保值的风险。公司部分铜产品通过期货市场交易,在进行套期保值交易时如对未来铜价走势判断失误,或交易过程中出现保证金不足而被强制平仓、产品不能按期交割等情况,则可能面临套期保值效果不达预期甚至发生额外损失的风险。3)定增和新项目低于预期的风险。公司此次拟定增收购迪庆有色50.01%的股权和东南铜业40万吨电解铜项目建设,这两个项目将使公司铜资源储量以及电解铜产量有较大提升。如果定增进度低于预期,将影响公司新项目建设和产业链主要产品产能规模提升,从而对公司中长期发展造成一定影响。

数据港:营收规模符合预期,费用投入拖累净利润

营收高速增长,全年规模将符合预期:公司前三季度营收同比增速达到了35%,高于去年同期26%的水平。我们认为,公司营收仍在高速增长。从数据中心运营收入来看,虽然Q3营收与Q2基本持平,但是考虑到公司在4季度还有新增产能投放,我们认为数据中心运营全年能够给公司贡献至少6.6亿元的收入;从公司的资产负债表以及现金流量表数据来看,公司承接的常山北明数据中心BT项目预计将在Q4确认收入,应该能给公司带来2.5亿元以上的收入。总体来看,公司全年营收规模有望达到我们之前给出的8.1亿元的预期值。
    销售毛利率环比下降,但降幅显著收窄:阿里巴巴目前已经成为公司的主要客户。作为大客户,阿里巴巴以需求的规模优势要求公司调低产品单价也是情理之中的事情。Q3单季度,公司销售毛利率约33.6%,环比下降0.6个百分点,降幅显著收窄。
    Q3费用投入高速增长,为未来增长打下基础,:Q3单季度,公司管理费用(含研发)环比增长了38%。虽然对净利润增长有所拖累,但是为公司未来的增长打下了良好的基础。
    投资建议:我们对于公司的业绩增长保持乐观态度,并维持之前对公司的业绩预测。预测2018年-2020年,公司归母净利润分别约为:1.9亿元、2.7亿元和3.8亿元;对应EPS分别为:0.89元、1.30元和1.79元。维持“推荐”评级。
    风险提示:1、数据中心机架投产不及预期使得公司业绩增长不及预期;2、阿里巴巴订单执行不及预期使得公司业绩增长不及预期;3、数据中心运营服务市场出现激烈价格战,会迫使公司被动调低价格,使得公司业绩增长不及预期。

宁波银行:营收和利润增速继续提升,拨备覆盖率超500%

前三季度利息净收入增速转正,手续费收入改善,Q3PPOP同比增30%
    公司前三季度业绩延续上半年的高增态势,总营收同比增14.3%,较上半年增速提升4.5个百分点,拆分来看:1)18Q1-3利息净收入同比增6.3%,扭转了17年中期以来的持续负增态势(-0.8%,1H18),贡献了总营收的64.6%(63.1%,1H18);2)前三季度手续费净收入同比负增2.8%,但Q3单季增速32.2%,较上半年持续负增有较大改善,其他非息收入收录156%的增速,总体看前三季度非息收入同比增32.7%,较上半年增速微降1.7pct,但保持行业领先水平。
    在利息净收入明显改善的情况下,公司前三季度PPOP同比增长13.8%(6%,1H18),公司三季度进一步加强拨备计提,18Q1-3资产减值损失同比增15%(11.5%,1H18),实现归母净利润同比增长21.1%(19.6%,1H18)。
    单季度表现来看,公司Q3单季营收增速23.2%,较Q2提升5.2个百分点。其中利息净收入同比增长20.4%,较Q2微降1.4pct;手续费净收入同比增32.2%(-19.6%,18Q2)。三季度单季PPOP同比增29.9%(18.2%,18Q2),为1H16以来单季最高增速。在拨备计提同比增22.8%的情况下,公司Q3实现归母净利润同比增25.2%(19.7%,18Q2)。
    资产增速保持低位,前三季度息差环比中期明显提升
    公司三季末资产较年初增长5.2%(4.3%,1H18),环比中期末再增0.9%。具体来看:1)三季度末贷款规模较年初增长16.5%(9.5%,1H18),环比中期末增长6.4%,带动占总资产的比例较中期末提升1.8个百分点至35.6%。贷款结构来看,零售贷款和对公贷款均环比中期末增长2.9%,较上年末分别扩增19.3%/11.3%;票据在低基数下环比中期末实现61.9%的高增幅,较上年末增长50.8%,带动占总贷款的比例由中期的5.9%提升至9%。2)受市场利率下行影响,公司三季度首次调减了同业资产规模,环比中期末缩减16.1%,整体三季末较上年末缩减5.5%。3)投资资产规模延续压降,环比中期末缩减0.67%(-0.11%,18Q2),整体三季末较上年末微增0.66%,资产端占比由上年末的53.6%按季降至51.2%,公司逐渐加强对信贷资产的配置。
    负债端,三季度存款规模环比中期末增1.12%,较Q2增幅略有提升,整体较上年末增长14.1%,负债端占比由中期末的62.6%增至63.3%,结构上看新增存款主要来自对公,Q3公司和个人存款分别环比中期末扩增1.3%/0.2%,公司存款占比环比提升0.18pct至80.9%。主动负债方面,同业负债规模持续压降,三季末环比中期末负增17.8%,降幅有所收窄,整体较上年末压降49.6%,负债端同业占比由中期末的10.1%进一步降至8.3%。在二季度增发债券后三季度债券规模环比微降0.1%,整体较上年末扩增8.3%。
    公司公布报告期净息差1.9%,较中报数据提升9BP。息差大幅改善主要源于资产端信贷资产增配叠加市场流动性宽裕缓释负债压力。
    拨覆率突破500%,资产质量继续领跑
    作为公认的质优上市行,宁波银行三季报资产质量指标依然领跑全行业。公司三季度末不良贷款率0.8%,环比持平中期,较上年末下行2BP,优于可比同业;关注类贷款占比0.56%,环比中期末略有提升5BP,但较上年末降低12BP。公司拨备覆盖率收录502.7%,季度环比和较上年末分别提升3.3pct、9.4pct。三季度末公司核心一级资本充足率和资本充足率分别为8.96%/13.39%,较上年末分别变动+0.35pct/-0.19pct,环比中期末变动0.09pct/-0.05pct。
    投资建议:营收增速明显改善,风险抵补能力强大
    宁波银行无论业绩增速还是资产质量均处于上市银行前列,三季度在净利息收入和中收的边际改善下,营收和利润增速双双再上层楼,业绩表现十分靓丽。资产规模保持较低增速,结构上强信贷压非标。公司资产质量无虞,不良率稳定在低位,三季末拨覆率站上500%水平,安全边际非常高,在行业内具备绝对优势。根据公司三季报公布业绩,我们维持公司盈利预测,18/19年净利增速预测为24.6%/30.2%,目前股价对应18/19年PB为1.48x/1.24x,PE为7.67x/5.87x,维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示:
    1)资产质量受经济超预期下滑影响,信用风险集中暴露。若宏观经济出现超预期下滑,势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度,从而影响行业利润增速。
    2)政策调控力度超预期。18年以来在去杠杆、防风险的背景下,行业监管的广度和深度不断加强,资管新规等一系列政策和监管细则陆续出台。但是如果整体监管趋势或者在某领域政策调控力度超预期,可能对行业稳定性造成不利影响。
    3)市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分,其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险,市场整体估值向下,有可能带动行业股价下跌。

恒立液压:收入增长符合预期,国产液压件龙头地位进一步巩固

业绩增长亮眼,毛利率进一步提升。今年前三季度公司收入大增主要来自两大业务:1)受益于挖机市场的火爆(2018年前9个月挖机销量同比增长53.3%),今年前三季度公司传统油缸业务大幅增长70.46%。2)受益于液压件市场的供不应求局面,公司液压件业务突破顺利,主要子公司液压科技生产的液压泵阀产品收入同比大增325.12%。公司利润增幅远超收入增幅主要由于:1)受规模效应和产品结构的影响,公司综合毛利率相比去年同期提高了4.5个百分点,达到35.87%。2)美元兑人民币汇率的持续上涨,促使公司汇兑收益大幅增加(同期的财务费用大幅减少173.05%)。我们认为,随着公司油缸业务规模效应的增强和液压泵阀产品毛利率的提升,公司盈利能力仍有提升空间。
    在建工程大增,液压件和铸件产能有序布局。截止2018年三季度末,公司在建工程2.51亿元,相比去年同期增加271.98%,主要原因是子公司液压科技设备购置增加,以及铸件二期项目建设投入增加。公司把握住今年液压件市场缺货的机会,在中挖和大挖液压泵阀领域突破迅速,获得多家主机厂的认可,并形成批量销售。截止到三季度末,公司已经投建了三条中挖产线,中挖液压件的爆发增长是公司今年液压件增长的亮点。我们认为,随着公司中挖产线的布局完成,液压泵阀产能大增,公司液压件的市场占有率有望进一步提升,巩固龙头地位。
    投资建议:维持公司盈利预测,预计公司2018~2020年净利润为8.14亿/10.69亿/13.51亿元,EPS为0.92元/1.21元/1.53元,对应市盈率为20倍/15倍/12倍。公司收入快速成长,盈利能力不断改善,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:1)工程机械行业需求下滑。挖机油缸作为公司主要产品,与下游工程机械行业密切相关,如果工程机械需求显著下滑,公司挖机油缸业务将伴随下滑。2)地铁建设投资增速下滑。公司非标油缸下游需求包括盾构机、高端海工海事、起重系列类,其中盾构机油缸是近几年增长的主要动力,如果我国地铁等轨道交通建设投资增速下滑,盾构机需求随之下滑,公司非标油缸业务增长将不达预期。3)液压泵阀业务开拓不及预期。公司最新开拓的液压泵阀业务主要竞争对手为海外巨头,如果公司新业务开拓不及预期,将导致整体业绩增长放缓。

杉杉股份:三季度业绩不及预期,正极扩张持续推进

三季度扣非净利润下滑:公司三季度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.83亿元,环比18Q2减少56%,同比17Q3减少30%。扣非净利润下滑主要原因为金属钴降价及公司持股正极公司比例降低。受金属钴价格下降影响,正极材料产品收入规模下降;中国物理与化学电源协会数据显示,截至10月,电解钴报价45-47万元/吨,较年初下降约13%;NCM523动力型报价17.5-18.5万元/吨,较年初下降约22%。公司三季度实现营业收入20.94亿元,环比18Q2下降15.4%,同比17Q3下降25.0%;综合毛利率20.35%,环比18Q2下降2.82pct,同比17Q3下降1.37pct。收入规模下降叠加毛利率下滑导致公司整体盈利能力下滑。
    放权正极子公司引入战略投资者:7月31日,宁波甬湘投资向长沙华杉投资管理协议转让湖南杉杉能源7738.5万股,减持后宁波甬湘投资与宁波杉杉新能源技术发展合计持有湖南杉杉权益比例由95.68%下降至80%。8月湖南杉杉引入具有产业资源的战略投资者海尔集团、吉利汽车旗下投资公司,拟发行股票0.82亿股,募集资金20亿元;上市公司放弃优先认购权,预计四季度发行完成后甬湘投资与宁波杉杉新能源技术发展占正极公司权益比例下降至68.6%。受少数股东持股比例增加影响,前三季度少数股东损益为1.37亿元,其中三季度少数股东损益0.66亿元,环比18Q2增长66.7%。公司放权正极团队独立融资,推进长沙宁乡正极新产能基地的建设以及宁夏石嘴山产能扩张项目,有利于调动正极管理团队主观能动性,在即将到来的正极产业链洗牌周期中脱颖而出,延续消费锂电正极材料的霸主地位。
    减持银行股权改善现金流:公司年内累计出售宁波银行股票获得7.04亿元现金,控股子公司杉杉能源已经收到10亿元战略投资款,报告期末公司货币资金余额30.81亿元。扣除19年3月到期面值7.5亿元的“13公司债”,公司仍有充足资金储备推进正负极产能扩张计划。在新能源汽车产业现金流普遍紧张的洗牌期,充足的资金储备将是公司后续发展的重要保障。
    投资建议:公司放权正极团队独立融资推进宁乡/石嘴山正极产能项目,调动管理团队主观能动性,引入产业投资者吉利汽车协同推进产业协作。我们维持公司18/19/20年盈利预测EPS分别为1.06/0.87/1.12元,对应10月29日收盘价PE分别为11.8/14.4/11.1倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:1)金属钴、锂价格下降风险,在原材料价格下行周期,公司收到库存材料及产品减值损失影响,尽管公司可以通过缩短采购周期、降低库存等方式减少该影响,但如果金属价格快速下滑超出预期,公司名义盈利水平将有所下降;2)锂电材料客户拓展不及预期,将影响公司产品结构调整,导致开工率不足影响公司毛利率;3)政策风险,如果国家补贴政策持续大幅调整,可能影响整车产销增速,继而影响公司产能释放节奏及单位盈利能力。

中设集团:前三季度业绩增长35%,拟回购股份彰显发展信心

业绩持续稳健增长,盈利水平有所下滑:2018年以来,公司业绩维持稳健增长,18Q1~18Q3单季收入同比分别增长31.15%/96.78%/55.51%,单季归母净利同比分别增长20.80%/51.40%/27.35%。受国内宏观环境影响,公司盈利水平有所下滑,前三季度毛利率(最新可比口径)为30.15%,同比减少9.80pct,净利率为9.18%,同比减少1.92pct,其中18Q1~18Q3公司单季净利率10.18%/9.68%/7.97%。
    期间费用率同比下降明显,18Q4现金流有望持续改善:受益公司营收规模快速增长,公司前三季度期间费用率为15.41%,较去年同期减少6.63pct,其中:销售费用率为4.49%,同比减少2.46pct,管理费用率(新口径)7.02%,同比减少3.66pct,研发费用率3.43%,同比减少0.62pct,财务费用率0.47%,同比增加0.11pct。截止三季度末,公司应收账款33.10亿元,同比增长39.69%,低于同期营收增速(63.37%);公司18Q3单季收现比为0.77,同/环比分别增加0.10/0.47,预计18Q4现金流有望持续改善。
    股份回购计划彰显发展信心,投资收购助力业务版图扩张:公司拟以不超过20元/股的价格在未来6个月内开展股份回购,回购资金总额为3000万元~2亿元,彰显了公司长远发展信心。公司投资与收购并举,一方面拟与中煤建工集团共同出资设立地下空间科技公司,拓展地下空间及综合管廊建设业务;另一方面拟以不超过5600万元收购Strabala+architectsLLC不超过51%股权,提升公司在高端建筑设计领域市占率。随着公司业务版图不断扩张,未来在设计领域综合实力将不断增强,为公司业绩高增长提供支撑。
    盈利预测与投资建议:公司在手订单饱满,未来业绩将持续稳健增长。此外,公司投资收购并举,在巩固传统业务优势的同时积极拓展新兴业务,有望打开新的成长空间。维持2018~2020年EPS预测为1.24元、1.60元和2.04元,对于当前PE分别为11.9倍、9.2倍和7.2倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:1、交通基建投资规模波动风险:公司主要从事的交通领域工程咨询业务与国家交通基础设施投资之间关系较为密切,如果未来国家交通基础设施投资出现大幅下滑,将对工程的收入结构以及业绩增速产生不利影响。2、应收账款回收风险:公司所处交通基建工程行业垫资现象较为普遍,企业普遍应收账款余额较高,虽然公司客户主要为政府部门及其下属的基础设施投资管理公司,违约可能性较小,但如果未来应收账款不能按时收回,将导致公司计提的坏账准备大幅增加,影响报表净利润。3、专业人才流失风险:公司所从事的工程咨询业务属智力密集型行业,业务的发展与公司所拥有的专业人才数量和素质紧密相关。但若核心技术人员和优秀管理人才大规模流失,将给公司的经营发展带来不利影响。

银轮股份:转型升级、产品附加值提升

3Q员工持股及公司并表影响管理费用率。2018前三季度公司实现收入38.1亿元,同比增长23.4%,第三季度收入11.9亿元,同比增长9.7%,主要是下游乘用车、重卡行业景气度下滑导致。2018第三季度毛利率24.9%,受主要客户年降影响,同比降低0.6个百分点,但是环比略有提高。3Q公司期间费用率16.4%,同比略有提升,主要是员工持股配套激励基金计提及江苏唯益等并表导致。预计4Q公司业绩有望环比提升,2018全年公司计划实现净利润3.6~3.9亿,同比+15~25%。
    客户结构优化、持续进入外资及豪华车供应链。自2017年以来,公司海外拿单能力不断增强,先后获得通用、捷豹路虎、大众、雷诺日产等外资客户供应资质,产品逐渐受到外资及豪华品牌主机厂认可,有望复制在吉利的配套过程,从油冷器优势产品升级到总成类产品配套,我们认为公司客户结构正在不断优化,并且单品配套价值也在持续升级,预计可获得持续的稳定增长。
    从单品到总成、向高附加值产品升级:公司传统优势产品为精细加工热管理类零部件,目前通过与外资供应商股权合作的方式不断进军阀类、泵类、电控类等更高端热管理产品,其总成类配套能力和产品溢价在不断增强。另外在新能源热管理领域,单车配套价值量升级为传统车产品的1.5-2倍,预计2018年新能源业务有望翻倍增长,实现8000万-1个亿左右收入。产品之间的协同效应正在增强,有望提升盈利能力的稳定性。
    盈利预测与投资建议:公司产品布局优异,未来几年订单有序释放,有望保证持续性增长。由于下半年行业景气度下滑,调低业绩预测,预计2018-2020年EPS分别为0.46、0.56、0.69元(0.47、0.57、0.69元),维持“推荐”评级。
    风险提示:1)乘用车景气度不及预期,乘用车市场如果增速继续下滑,预计公司业绩将会受到影响2)新品拓展不及预期,公司新品配套量产如果不及预期,将会影响明后两年收入3)重卡断崖式下滑,重卡销量不及预期将导致公司重卡领域业务受到影响,影响收入及利润。

宋城演艺:存量项目盈利能力提升,新项目进展符合预期

业绩符合预期,毛利率和净利率持续提升。公司业绩符合预期,分业务来看,旅游服务业(主要包括轻资产项目)表现突出。今年1-9月公司整体的营业收入增速6.77%,较去年同期的增速17.60%有所下降,其中三季度营业收入增速4.13%,较二季度的10.84%、去年三季度的17.89%均下降。虽然营业收入增速下降,但毛利率、净利率均明显提升,1-9月份毛利率70.18%,净利率46.10%,较去年同期的66.05%和39.98%分别提升4.13pct和6.12pct,其中三季度毛利率和净利率分别为73.78%和49.96%,保持提升态势,且为近三年来最高水平,我们认为主要原因是2013年-2014年复制的项目逐步成熟,盈利能力提升所致。未来随着存量景区进一步成熟,以及利润率更高的轻资产项目的逐步落地,公司毛利率还有提升空间。
    现场演艺业务保持增长,三亚项目表现靓丽。公司对宋城景区进行产品、服务内容等方面的提升,使得宋城景区业绩在较高基数基础上仍保持较好的增长;三亚项目在海南省建省30周年和59国免签证政策的利好以及岛民优惠等活动的促动下,接待量和业绩增长趋势靓丽;丽江项目,下半年云南旅游市场秩序整治取得明显成效,加之公司一直积极探寻合适的市场营销策略,使得项目也取得了不错的增幅;九寨项目关停的影响较小,目前,对九寨项目的修复基本完成,只要九寨沟景区重新规模性开放,公司将会结合市场评估统一部署开业事宜。
    第二轮复制稳步推进,桂林千古情顺利开业。公司有6个重资产项目和3个轻资产项目计划于2018-2020年逐步落地,保证每年大约2-4个新项目落地。重资产项目方面,桂林千古情已于今年7月27日开业,目前基本上一天两场,上座率约65%;西安中华千古情和张家界千古情将于2019年上半年和年中分别落地;宋城演艺?世博大舞台改扩建项目已于9月27日举行了项目启动仪式,预计2019年底或2020年初正式亮相;澳洲项目前期审批程序预计明年上半年可以基本完成。轻资产项目方面,明月千古景区在2017年10月已动工兴建;听音湖项目在今年3月28日已正式动工;黄帝千古情项目已在有序地进行动工前的各项准备工作。
    六间房重组方案调整,出表时间推迟不影响最终结果。重组方案由一批交割调整为跨年度分两批交割,估值和宋城演艺转让六间房股权计划未变更。根据调整后方案,2018年六间房仍纳入合并报表范围。此次调整不改变重组方案实质,完成转让后宋城演艺在重组后集团公司的持股比例将由转让前40%降为低于28%,只是出表时间推迟影响会计处理。在本次重组的首次交割和六间房存量股转让完成后,截至2018年12月31日,宋城演艺将持有六间房53.87%股权,适格投资者合计持有六间房23.09%股权,密境和风原股东合计持有六间房23.04%股权。第二次交割在2019年完成,交割日不应晚于2019年4月30日。
    投资建议:考虑六间房和花椒直播的重组,维持2018年-2020年归母净利润预测分别为16.16亿元、14.58亿元、15.34亿元,目前股价对应PE分别为18.8倍、20.8倍、19.8倍。我们认为随着6个重资产项目和3个轻资产项目逐步落地并成熟,公司业绩将保持快速增长,维持“推荐”投资评级。
    风险提示:1、自然灾害和安全事故风险。游客和观众接待量是影响公司业绩的主要因素,自然灾害、重大疫情、大型活动、安全事故等因素将会对公司经营业绩产生负面影响。2、六间房和花椒直播重组失败或重组后发展不及预期风险。重组存在失败的风险,此外由于直播行业竞争激烈,且变化快速,重组后新的集团公司业绩发展不及预期风险。3、新项目发展不如预期风险。按计划公司未来有9个项目陆续落地,虽然公司第一轮复制是成功的,但也存在部分项目失败的经验,此轮复制也可能存在新项目的落地和发展不及预期的风险。

通威股份:盈利能力突出,穿越行业波动

盈利能力突出,三季度业绩略超预期。前三季度,公司实现营收213.9亿元,同比增长9.04%,归母净利润16.6亿元,同比增长8.59%。三季度单季实现营收89.3亿元,同比增长4.87%,归母净利润7.4亿元,同比增长0.48%。三季度综合毛利率17.8%,同比下滑0.86pct,环比下滑2.66pct。受531光伏新政影响,三季度国内光伏需求及产品价格均有明显下滑,而去年同期属光伏旺季,公司盈利规模保持平稳,体现突出的成本控制和盈利能力。
    穿越行业波动,多晶硅和电池片保持满产满销。受531光伏新政影响,相比去年三季度国内新增光伏装机约18.6GW,今年三季度国内新增装机仅约10.2GW,同比明显下滑。根据公司披露信息,尽管电池片产能较去年同期大幅增长,三季度多晶硅和电池片仍保持满产满销并维持盈利状态,体现公司作为多晶硅和电池片龙头企业抵抗行业波动的能力。
    批量新产能投产在即,奠定2019年高增长基础。截至三季度末,公司多晶硅产能2万吨、电池片产能5.4GW。2018年10月,包头一期2.5万吨项目投产,达产后超过70%的产品能满足P型单晶和N型单晶的需要。另外,乐山2.5万吨多晶硅、合肥二期2.3GW电池片及成都三期3.2GW电池片项目将分别于2018年11月至2019年1月相继建成投产,产能规模有望快速扩充。此外,新产能成本有望大幅下降,预计新建的5万吨多晶硅产能平均生产成本约4万元/吨,实际产量可达到设计产能的120%;新建的5.5GW电池片产能非硅成本在目前基础上下降10%以上,实际产量可达设计产能的120%。
    发布回购股份预案,彰显发展信心。公司发布公告,拟以集中竞价交易方式回购公司股票,回购资金总额不低于人民币2亿元、不超过人民币10亿元,回购股份的价格为不超过7元/股,彰显公司对于未来发展的信心。
    投资建议。考虑三季度公司盈利水平超出预期,上调盈利预测,预计2018-2019年净利润分别为19.1、27.1亿元(原值16.6、26.7亿元),EPS0.49、0.70元,对应PE11.8、8.4倍,维持“推荐”评级。
    风险提示。(1)受光伏新政影响,四季度国内光伏需求可能仍然低迷,同时海外需求受贸易保护影响存不确定性;(2)受政策波动及需求下滑影响,光伏产业链各环节产品价格明显下降,多晶硅和电池片业务均存在毛利率明显下滑风险;(3)目前国内光伏制造企业经营模式主要分为垂直一体化模式和专业化运营模式,公司以专业化运营为主,如果未来下游主要客户均向垂直一体化模式发展,可能对公司业务模式形成冲击。

精测电子:业绩增长符合预期,新兴业务拓展顺利

业绩增长符合预期,净利率小幅提升。2018年前三季度公司收入大幅增长70.28%,归母净利润增长64.50%,这主要受益于面板行业投资景气度的延续,符合我们预期。其中第三季度公司实现收入3.41亿元,同比增长62.86%,实现归母净利润0.73亿元,同比增长18.07%。根据往年数据,公司业绩具有一定的季节性,第三季度收入确认占全年的比重较小,第四季度往往占比较高。我们认为,公司此状态今年有望继续。公司前三季度销售毛利率50.88%,比去年同期提高0.4个百分点,基本持平。受益于公司收入体量的提升,费用占收入比重下降,今年前三季度,公司四费费用率(销售费用、管理费用、研发费用、财务费用)为27.19%,相比去年同期降低2.89个百分点。前三季度公司销售净利率为23.43%,相比去年同期提高2.5个百分点,净利率小幅提升。
    新兴业务拓展顺利,半导体和锂电检测齐头并进。公司半导体检测项目由武汉精鸿和上海精测两个主体实施。目前武汉精鸿人员已初步到位,明年有望获取客户订单;上海精测人员正逐步到位,相关活动正在开展。锂电检测项目由武汉精能实施,已向多家客户提供样机,且取得小批量订单,明后年有望实现规模量产。公司新兴业务拓展顺利,有望打造新的业绩增长点。
    可转债项目已获受理。2018年8月,公司发布公开发行可转债预案,拟非公开发行可转债,募集资金不超过3.75亿元,投入苏州精濑年产340台套新型显示智能装备项目。10月11日,公司收到证监会受理公告,项目将于近期接受证监会审核。若项目获得通过,将进一步提升公司产能,增强规模效应,提升管理效率。
    投资建议:维持公司业绩预测,预计2018-2020年净利润分别为2.69亿元/4.08亿元/5.62亿元,EPS为1.65元/2.49元/3.44元,对应市盈率为34倍/23倍/16倍。公司作为平板检测龙头地位持续巩固,进军半导体检测和锂电检测设备领域前景可期,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:1.大客户占比过高风险;公司上游面板行业高度集中,全球前7名面板厂产能合计占比接近90%,如果公司大客户订单发生明显波动,对公司业绩将产生直接影响。2.新产品开发不及时;公司下游面板行业产品技术升级较快。如果公司新品研发不及时,将不利于公司开拓市场。3.下游投资下滑风险;近年来面板行业向大陆加速转移,如果遭遇重大变化,面板行业投资下滑或不达预期,将对公司业绩产生明显影响。4.半导体设备技术研发风险;半导体行业技术含量高、设备价值大,公司在半导体检测领域从零开始,面临研发投入大、新产品研发及认证不达预期的风险。

养元饮品:短期业绩承压,长期仍具想象力

业绩低于预期:公司3Q18营收同比-11%,低于我们-4%的预期,净利同比-24%,低于我们-14%的预期。
    消费疲软&竞争加剧拖累收入,期待新品19年放量:中秋&国庆为六个核桃消费旺季,但受经济后周期影响,礼品消费增速有所放缓,叠加行业竞争加剧,公司产品终端动销偏弱。分区域看,老市场表现不佳,华北、华东、西南、华中地区单季营收分别同比+1.8%、-4.6%、-13.6%、-24.7%,新市场有所分化,东北、西北、华南地区单季营收分别同比+48.1%、-33.9%、-38.6%。11月底,公司有望推出新品“五星六个核桃”,口感、营养均较老产品有明显提升,期待新品在19年顺利放量,带动公司收入增长。
    原材料降价提升毛利率,广告费摊销抬高费用率:公司3Q18毛利率为50.2%,较上年同期提升1.4pcts,主因或在于核桃、白糖等部分原材料价格同比下降。公司3Q18销售费用率为18.2%,较上年同期提升4.2pcts,主因在于公司18年入选国家品牌计划,相应广告费季度间摊销导致销售费用增加。展望19年,核桃供给充足或使原材料成本继续回落,毛利率仍有提升潜力,虽加大力度推新品、拓展一二线城市及商超渠道,但综合管控下费用率有望保持稳定。
    深度全国化仍有空间,品类多元化值得期待:公司终端数较其他县乡为主的饮料巨头仍偏少,且收入区域来源较集中,或成熟模式继续滚动复制,释放弱势区域潜力,且一二线城市及商超、电商渠道开拓潜力广阔,精力聚焦下也有望带来增量贡献。公司品牌运作能力及渠道操作能力可支撑品类多元化,首款跨界产品“养元红”枸杞汁已于6月推出,未来或效仿娃哈哈等先辈打造饮品品类舰队,再造增长驱动引擎。
    长期仍具想象力,下调“中性”评级:公司业务端逐渐遭遇瓶颈,但产品升级有望重塑竞争力,且仍有新增长点可供挖掘,仍具长期成长性。基于消费增速放缓及礼品市场高波动性,我们将公司18-20年EPS预测从3.48、3.72、4.01元下调至3.08、3.05、3.20元,同比+0.3%、-0.9%、+5.1%,对应PE分别为14.8X、15.0X、14.2X,由“推荐”下调至“中性”评级。
    风险提示:1、食品安全风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生食品安全事故,或对公司的生产、经营造成重大不利影响;2、产品种类单一的风险:公司收入严重依赖核桃乳大单品,单品生命周期变化或对公司整体业绩造成影响;3、原料价格上涨风险:产品主要原材料易拉罐、核桃仁、白糖的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

欧普照明:渠道建设量效并重,开启智能照明新生态

业绩符合预期,净利润稳步增长:公司公布2018年三季度财报,前三季度公司实现营收55.87亿元(15.83%YoY),归属上市公司股东净利润5.70亿元(37.11%YoY),扣非后归母净利达4.00亿元(15.38%),销售毛利率和净利率分别为36.94%和10.22%,前三季度毛利率同比减少3.65pct,一方面上游原材料涨价导致成本增加,另一方面产品结构略有变化,高毛利率的家居类产品增速受到地产的影响,占比略有下降。公司净利率较去年同期上升1.6pct,一方面公司控制费用,销售费用率占比下降3.39pct,另一方面本期汇兑收益增加使财务费用大幅减少,另外政府补助增加。单季度而言,第三季度实现营收20.59亿元(13.55%),归母净利2.12亿元(35.04%),营收环比二季度基本持平,低于第一季度营收增速10pct,主要是受到下游照明需求放缓的影响。
    渠道建设量效并重,三大板块稳固领先地位:家居照明渠道,一方面公司陆续通过楼长计划、品牌联盟、移动终端等形式协助经销商走出门店,切入物业、水电工、家装公司、设计师等入口,精准获客,提升门店运营效率;另一方面公司积极提升在空白市场的网点覆盖率以及流通网点的有效覆盖,提升公司品牌的曝光度;电商渠道,一方面,公司打造全屋品类的覆盖,从灯具类、浴霸电器、智能单品到集成吊顶、卫浴等品类,为消费者提供一站式的购物体验;另一方面,公司注重线上渠道的服务升级,2018年公司在广东建立电商仓库、并引入多方物流,为消费者提供“最后一公里”的优质物流配送体验;商用照明渠道,一方面公司通过培养分销商产品配型、方案设计、安装及售后服务的全价值链服务能力,提升分销商对中小型项目的打单能力;另一方面公司聚焦于地产、零售、办公、工业、市政五大细分行业,根据不同行业的商用照明特点,提供整体照明解决方案。此外,公司线下持续完善门店运营标准化,线上优化产品结构,逐步提高中高端产品占比,渠道运营效率有望提升。
    开启智能照明新生态,提升综合竞争力:公司致力于打造以智能照明为核心的智能家居生态系统,实现基于不同需求的多入口(如:遥控器、面板、手机、语音控制等)、多场景(如:生活、工作等)的照明控制体系。推进智能制造、智能工厂、智能物流以及智能服务,在产品端,公司已携手多家厂商跨界合作,与海康威视开发了智能安防灯;与华为、腾讯、阿里搭建兼容平台,使灯具与第三方应用灵活对接;公司在苏州实施的NB-IOT路灯控制系统项目是国内首个控制点位超过两万个的NB-IOT路灯控制项目。在配送端,公司于2018年上半年在吴江工业园新建智能化立体物流仓库,有效降低了人力及仓储成本。在服务端,公司聚焦集成整装、提升到家服务平台运营质量,2018年上半年平台使用覆盖率在重点城市超过90%,并逐步尝试拓展非欧普门店业务。
    投资策略:公司渠道建设量质并举,持续推进渠道广度、深度及运营效率的提升,公司作为国内通用照明龙头企业,用优秀的产品质量及渠道能力构筑护城河。此外,公司积极开发智能照明新生态,提升综合竞争力,打造以智能照明为核心的智能家居生态系统。下游照明需求整体放缓,我们向下调整公司2018-2020年预计净利至8.35/10.19/13.06亿元(原值为8.91/11.10/13.66),对应的PE为22/18/14倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)产业升级风险。照明行业正处于产业升级过程中,LED技术的发展将改变行业的竞争模式,从而带来新一轮的行业洗牌。如公司面对挑战不能恰当应对,则将面临市场竞争力下降、市场份额损失、业绩下滑等一系列风险。2)原材料价格波动风险。LED照明产品中,芯片及五金结构件等成本占比较大,原材料价格的波动对公司整体盈利水平的影响将随之增大。3)市场竞争风险。照明行业已经是一个全球化竞争的市场,照明行业的市场竞争方式、手段及激烈程度均会发生变化,如公司不能适应未来的竞争形势,可能会面临市场份额损失的风险。4)房地产行业波动风险。未来如果国内房地产市场交易如出现大幅下滑,将对公司家居灯具产品销售产生一定的不利影响。

先导智能:银隆订单得以确认,业绩增长驶入正轨

银隆订单达成协议,业绩得以及时确认。2018年9月,公司与银隆订单达成一致协议,决定将19.21亿元的订单削减为16.46亿元,减免合同金额2.75亿元,设备款金额将以现金和商业承兑汇票的形式收回。本次协议的达成,扫除了市场对公司银隆订单的担忧,虽然金额略有调整,但收入和回款等问题都得到有效解决。受光伏设备毛利率及其他业务影响,公司毛利率有所下滑,前三季度综合毛利率为37.05%,相比去年同期降低4.95个百分点。我们认为,随着公司负面因素逐步消除,收入继续高速增长,毛利率有望企稳。
    产业链情况好转,公司再中CATL大单。2018年9月13日,公司公告,公司(包括泰坦)与CATL签订了卷绕机、化成分容及容量机设备订单,累计金额9.15亿元。CATL在招股说明书中披露,未来将建设24条新线,新增产能24GWh。随着CATL新一轮招标的启动,相关设备公司陆续获得CATL订单。同时,CATL和上汽成立的合资公司时代上汽预计后续还将有设备招标动作。锂电设备板块经历了较长时间的调整之后,有望迎来新一轮投资机会。
    存货和预收金额维持高位,在手订单充足。由于公司采用订单直销模式,选用3:3:3:1和3:6:1的收款方式,因而预收账款和存货细分项中的库存商品最能体现公司在手订单规模。截至三季度末,公司存货金额23.31亿元(未披露库存商品细分项目),预收款项12.01亿元,体现了公司在手订单充足,未来业绩增长无忧。
    投资建议:由于银隆订单的调整以及毛利率的变化,我们下调盈利预测,预计2018-2020年公司净利润分别为8.50亿元/13.23亿元/17.95亿元(前值为9.88亿元/14.68亿元/20.65亿元),EPS分别为0.96元/1.50元/2.04元(前值为1.12元/1.67元/2.34元)、对应的市盈率分别为26倍/17倍/12倍。公司是领先的锂电设备供应商,竞争优势突出,绑定行业龙头有望延续高增长,维持“推荐”评级。
    风险提示:(1)行业恶化风险。如果锂电池行业投资增速下滑,设备企业盈利能力将随之下滑,公司盈利能力也将受到影响。(2)应收账款发生坏账的风险;如果下游客户经营状况恶化,存在坏账风险。(3)商誉减值风险;2017年公司收购了泰坦新动力100%股权,如果泰坦新动力业绩恶化或未能完成业绩承诺,存在商誉减值风险。

华能国际:旺季亏损,全年业绩恐难及预期

发电量增速持续领先全国平均水平:第三季度公司境内电厂完成发电量1164.89亿千瓦时,同比增长8.3%;前三季度发电量增速分别为8.7%、14.5%、8.3%,持续领先于同期全国火电发电量的同比增速7.0%、8.1%、5.9%,也高于同期全国总发电量的同比增速8.1%、7.8%、6.5%。
    上网电价略有提升:前三季度公司境内电厂平均上网电价为417.12元/兆瓦时,同比增长2.0%。根据测算,第三季度平均上网电价为414.56元/兆瓦时,同比提高0.30分/千瓦时;环比第二季度略有提高,结束了连续两个季度的下滑。
    营收放缓、成本上涨,旺季出现亏损:因上网电价涨幅较小,营收增速随三季度发电量增速的放缓而同步下滑至9.9%;但营业成本的增速与二季度基本持平,同比增长12.2%;此外,投资收益下滑、财务费用上升等因素进一步侵蚀了利润空间,导致公司在三季度这一传统盈利旺季出现亏损。
    投资建议:受成本居高不下、投资收益下滑、财务费用上升等因素的影响,公司在三季度出现了亏损。虽然数额不大,但考虑到公司在四季度通常盈利能力不强,因此全年的业绩增长幅度可能难以达到之前的预期。我们下调对公司的盈利预测,调整18/19/20年EPS为0.16/0.36/0.46/元(已根据非公开发行股票完成后的股本变化进行调整,前值0.36/0.47/0.59),对应10月23日收盘价PE分别为38.1/17.3/13.3倍,下调至“中性”评级。
    风险提示:1、上网电价持续下降:市场交易电量和价差的扩大将拉低平均上网电价。2、电煤价格大幅上升:煤炭去产能政策造成供应大幅下降,优质产能的释放进度落后,且环保限产进一步压制了煤炭供应,导致了电煤价格难以得到有效控制。3、利用小时再次回落:电力工业作为国民经济运转的支柱之一,供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响。

新宙邦:明晰市场策略,综合毛利水平持续回升

明晰市场策略稳扎稳打,单季盈利能力持续提升:公司18年制定“明晰市场策略,关注市场份额和保持合理利润并重,重点关注现金流”的竞争策略,在完成存量低毛利订单后,业务重心全面向高端及海外客户转移。公司三季度实现营业收入5.65亿元,环比18Q2增长5.38%,同比17Q3增长16.23%;综合毛利润率34.8%,环比18Q2增长0.2pct。客户结构、产品结构同步优化下,公司毛利率连续两个季度维持回升态势。进入三季度电解液溶剂DMC受天气灾害影响、EC受环保核查因素影响供给紧张,原料成本上升驱动电解液产品价格企稳回升。子公司张家港瀚康作为国内第二大电解液添加剂生产企业,碳酸亚乙烯酯、氟代碳酸乙烯酯产能规模居前,具备溶剂合成及精制能力,部分缓解溶剂成本上行压力。
    再度出海拓展欧美业务,承接客户疏导国内产能:公司以120万美元并购巴斯夫在欧美地区电解液业务,含品牌、技术等资产,并承接全部客户;是继并购巴斯夫中国电解液业务、落地波兰配套电解液产能后的再次出海。本次并购不包含美国电解液基地,订单转由新宙邦国内生产基地配套交付,将有效输出公司国内新建产能。订单、品牌、技术的直接承接,彰显公司电解液产品在全球领先的技术实力与品牌价值。
    惠州二期投产如箭在弦,品类扩张重燃增长动能:公司惠州二期项目已经完成土建验收,设备安装基本完成,部分取得试生产许可备案,整个项目预计不晚于18年12月31日达到预定可使用状态。惠州二期半导体化学品项目产能23650吨年底投产,公司高纯电子化学品已经获得客户认证及批量订单,此次产品品类扩张将拉开公司营收规模再次快速增长的帷幕。
    投资建议:公司持续推进客户结构优化、关注现金流、维持合理利润率和市场份额的经营策略,综合毛利率水平持续回升;子公司张家港瀚康助力消化部分溶剂涨价压力;公司全面承接巴斯夫欧美电解液业务,年内惠州二期电子化学品产能投放,公司再度迎来收入规模快速扩张期。我们维持公司盈利预测18/19/20年EPS分别为0.83/1.14/1.36元,对应18年10月23日收盘价PE分别为26.1/18.9/15.8倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)海外业务拓展不及预期的风险,公司承接巴斯夫欧美电解液业务并在波兰建设工厂配套LG/SDI等海外客户,若海外客户放量或价格谈判进度不及预期,将影响公司波兰工厂及海外业务的收益能力;2)国内项目投资进度不及预期的风险,公司未来三年内投资近20亿元,若因资金募集、投产延期等因素导致项目进度不及预期,将影响公司现金流及项目收益;3)电子化学品客户拓展不及预期的风险,公司惠州二期电子化学品产能18年内投放,若客户拓展不及预期,将显著影响公司开工率及利润率水平。

当升科技:三季度综合毛利率持续提升,产品客户高端化同步推进

调结构对冲产品售价,高价库存消化完毕毛利率显著提升:公司三季度实现营业收入8.48亿元,环比18Q2下降11.5%,同比17Q3增长41.2%;考虑到三季度为三元正极材料销售旺季且公司处于满开工状态,单季度出货量仍有10%以上增长,收入规模下降主要因为Co金属价格下滑影响下的正极材料平均单位售价的下降。公司三季度综合毛利率19.71%,环比18Q2增长5.95pct,同比17Q3增长2.78pct;公司18年初存货价值仅2.6亿元处于较低水平,上半年前期高价库存消化完成后,原材料成本降低助力公司毛利率回归。同时公司产品结构向高镍、高倍率、单晶化等高附加值产品种类调整,进一步提升公司综合毛利率水平。公司三季度扣非净利润率10.6%,环比18Q2增长3.3pct,创年内新高。
    优质客户结构助力费用率控制:公司三季度综合费用率6.40%,环比18Q2增长2.13pct,同比17Q3下降3.11pct。受益于海外采购量的快速提升,规模效应凸显,公司销售费用率仅为0.90%。公司重要终端客户TeslaPowerwall储能产品年内两度涨价,SKI配套奔驰产品逐步导入,公司产品高端化、客户高端化持续推进,销售费用率低水平有望持续。
    投资建议:金属价格下行周期公司低库存优势显著,产品结构向高镍、单晶、高倍率等高端产品转型公司毛利率水平快速提升。随着海门三期工程19年中投产,公司产能结构持续升级,海外高端客户需求拉动下有望保持较高毛利率。我们维持公司业绩预测18/19/20年EPS分别为0.70/0.91/1.07元,对应10月22日收盘价PE分别为31.8/24.4/20.9倍,维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示:1)原材料价格波动风险,金属钴/锂价格进入下行区间,影响公司产品定价及库存减值,继而影响公司收入规模增速和利润水平;2)客户拓展不及预期风险,公司主要竞争对手扩建高镍三元产能,影响公司市场份额占有率及产能利用率;3)技术路线风险,锂电池技术路线仍处于快速变革期,若固态电池/富锂锰基电池等新产品量产化进程早于预期,将影响公司技术路线图执行规划。

招商蛇口:业绩抢眼,销售强劲

业绩靓丽,全年高增可期:公司三季度实现营入337.8亿元,同比增长25.8%;归母净利润82.8亿元,同比增长114.4%。净利润增速远高于营收增速主要因:1)项目结算结构差异,毛利率同比上升14.6个百分点至41.2%;2)由于转让资产及非并表项目收益增长,投资收益同比增长75.1%至50.6亿元,扣非后净利润同比增长99%;3)少数股东损益占比下降。
    由于销售金额远高于营收,期末预收款较年初增长53.1%至842.7亿元,为同期实际营收的249.5%,叠加2018年30.8%的竣工高增长计划,全年业绩高增可期。
    销售增速可观,全年目标完成无忧:公司前三季度实现商品房销售面积556.4万平,同比增长35.7%;销售额1162.6亿元,同比增长49%,已完成全年1500亿目标的77.5%。平均销售均价20894元/平,较2017年全年增长5.6%。尽管当前市场去化率有所下行,但考虑公司四季度为传统推货高峰,单季新推货值有望超800亿,且项目主要以核心一二线城市为主,我们判断全年销售目标有望超额完成。
    拿地节奏稳健,成本持续优化:期内累计新增建面997.9万平米,同比增长86.6%;总地价809.7亿元,同比增长28.2%;拿地销售面积比179.3%,较上半年的209.7%有所下降,仍处于相对高位。但随着楼市降温,公司9月拿地节奏已明显放缓,预计后续拿地将趋于谨慎。前三季度新增项目平均楼面地价8114元/平,较2017年全年下降5%;地价房价比38.8%,较2017年全年下降4.4个百分点,新增土储成本持续优化。
    融资优势显著,财务结构稳健:在资金趋紧背景下,公司10月新发三年期公司债融资成本4.8%,较2017年末发行利率下行0.4个百分点;前三季度新增公司债、超短融、资产支持专项计划平均融资成本4.72%,处行业较低水平。期末在手现金511.1亿,为短期负债(短借+一年内到期长债)的117.6%,短期偿债压力较小;净负债率、剔除预收账款的资产负债率为74.3%、57.1%,较期初分别上升15.9个百分点和1.5个百分点。
    投资建议:维持原有盈利预测,预计2018-2020年EPS分别为2.00元、2.57元、3.22元,当前股价对应PE分别为9倍、7倍、5.6倍。公司汇聚原招商地产和蛇口工业区优质资源,短期深圳大量地产优质资源集中释放,奠定业绩增长基础,中长期园区开发及邮轮业务值得期待,且持续受益前海自贸区及粤港澳大湾区政策春风,维持“强烈推荐”评级风险提示:1)目前按揭利率连续21个月上行,置业成本上升或带来购买力恶化风险进而影响公司销售和业绩表现;2)公司规模化与融资能力需匹配。随着货币政策的变化和金融市场的不断收紧,公司融资也面临较大压力。而公司经营模式的转变和经营规模的扩大有要求公司的融资在一定时间内需进一步增加;3)产业新城建设开发进度存在不确定性。产业新城资源的获取不会一蹴而就,涉及的规模大,合作方式复杂,需有一定的谈判周期,项目开发建设的时间存在不确定性。

三全食品:3q18盈利同比持平,预计全年利润增30-60%

3Q18收入11.1亿,同比+6.7%,略低于我们预期的9%;归母净利0.07亿,同比增3.6%,低于我们预期的22%,因3Q17归母净利0.07亿,基数小弹性较大。
    速冻行业竞争仍激烈,收入增速难言改善。3Q18收入增速6.7%,同比降2.5pct。主要因速冻行业三足鼎立格局下竞争仍激烈、传统商超渠道渗透率已较高,观察商超渠道数据,18年三全份额有所下降,而竞争对手正加速追赶。公司已开始注重B端客户,积极拓展餐饮特通、便利店渠道,但竞争同样激烈,且B端业务毛利率略低于传统C端业务,渠道转型效果仍待观察。
    盈利能力同比持平,销售费用率略增。3Q综合毛利率32.5%,同比+0.1pct。销售费用3.07亿,同比增7.7%,费率27.6%,同比略增0.3pct;管理费用0.41亿,同比降20.1%,费率3.6%较3Q17降1.3pct,或因3Q17股权管理费用计提致基数较高。3Q18其他收益0.12亿,主要为与日常经营活动相关的政府补助。3Q18公司净利率0.7%,同比持平。
    长期看好产品结构升级、渠道转型、降费增效,“推荐”。公司产品线完善、渠道网络继续深化、品牌力较强,长期看仍具速冻米面食品龙头潜质。考虑公司继续加大产品推广力度、优化产品结构,深化渠道网络、提高产品渗透率,公司持续加强费用管控,优化资源配置,提高资源使用效率,预计对全年利润贡献有积极影响,上调18、19年EPS13%、5%至0.12、0.14元,同比增38%、18%,对应PE48、41倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:1、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对公司信心降至冰点且信心重塑需要较长时间,从而造成业绩不达预期;2、原材料价格大幅波动的风险:公司主要原材料为肉类、面粉、糯米粉、蔬菜、芝麻、花生等农副产品,公司存在由于主要原材料价格发生变动而导致的经营业绩波动的风险;3、新品推广不达预期的风险:公司在产品创新上一直走在行业前列,未来仍将继续加大新产品研发,但若在渠道和终端推广不达预期,将对经营业绩产生影响。

建研集团:前三季度业绩增长53%,外延并购完善综合技术服务网络

公司业绩持续高增长,盈利水平稳步提升:2018年以来,受益外加剂产品销售放量,公司前三季度业绩持续高增长,其中:18Q1-18Q3单季收入增速分别为33.63%/45.60%/ 42.73%,单季归母净利增速分别为53.33%/46.37%/ 59.19%。公司盈利水平稳步提升,18Q1-18Q3单季毛利率分别为25.13%/26.13%/ 27.49%,同比增0.3/ 0.9/ 0.6pct,单季度净利率分别为10.39%/9.96%/11.68%,同比增1.3/0.1/ 1.2pct。
    期间费用率小幅改善,经营质量不断提升:公司前三季度期间费用率(传统口径)为13.94%,同比-0.35pct,其中:营业费用率7.34%,同比-0.66pct,管理费用率(含研发费用)6.60%,同比+0.33pct,财务费用率为0.00%,同比-0.02pct。分单季度看,18Q1-18Q3期间费用率分别为14.09%/ 14.25%/ 13.52%,同比分别增加-1.15/ 0.57/ -0.69pct。2018年以来公司不断加强账期管理,18Q3报告期末应收账款同比增长39.31%,低于公司同期收入增速(41.44%),经营质量稳步提升。
    拟收购河北浦安,公司技术服务网络将进一步完善:近期公司公告拟使用自有资金6300万元收购河北浦安70%股权,出让方承诺以2019年净利润为基数,2020-2022年净利润复合增速≥20%,2023年净利润≥2022年。河北浦安主营业务涵盖环境检测、职业病危害因素检测及评价、防雷检测、公共卫生检测、洁净室检测及室内环境空气检测等六大类业务,此次收购将有利于公司进一步布局京津冀,完善公司综合技术服务网络,提升健研检测品牌知名度与影响力,增厚公司业绩。 n 盈利预测与投资建议:2018年以来,公司外加剂业务加速放量,助力公司业绩持续高增长。此外,公司发力外延并购,完善综合技术服务网络,提升健研检测品牌影响力,未来有望打造新增长点。维持公司2018-2020年EPS预测为0.38元、0.49元和0.61元,对应当前PE分别为11.3倍、8.7倍和7.0倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:外加剂业务发展不及预期:由于外加剂业务具有明显的区域性,因此公司外加剂板块收入的持续增长有赖于公司“跨区域”发展战略的持续推进以及已进入区域内市场份额的不断提升,如若未来公司外加剂市场拓展脚步放缓抑或公司区域市场份额提升受阻,将对公司业绩增长产生负面影响;减水剂原材料成本大幅上涨:公司外加剂产品的成本结构中原材料占比较高,如果未来外加剂的原材料价格大幅上涨,公司无法及时向下游传导,将影响公司的盈利水平;外延业务拓展不及预期:公司积极谋求主营业务的投资并购以及行业的外延发展,如若未来公司外延发展不及预期,将对公司的业绩的可持续增长产生负面影响。

水井坊:终端竞争加剧,1H19业务仍待观察

3Q18收入增27%高于预期的20%,因均价同增13%或因产品结构变化。净利增51.6%超预期的17%,因税率及费用率降。量增、价涨推动3Q18营收增27.2%。受益于涨价和产品结构变化,估计3Q18均价同比增约13%,环比2Q18增约11%,带动当季毛利率同比升2.3Pct。3Q18销量估计同增约13%,较上半年明显放缓。销量增速放缓应主要是行业增速有所放缓及消化终端库存。
    终端竞争应在加剧。水井坊核心市场18年已从10个变为15个,但3Q18销量仅增13%,故老核心市场增速应更慢。结合草根调研,部分原因可能是竞争加剧,包括自身终端数量扩容导致老终端被分流,及更多次高端竞争对手加大了终端投入,3Q18销售费用率也同比升3.9Pct至28.8%;部分原因也可能是,基数抬升迭加经济后周期导致全行业需求增速略有放缓。
    消费升级继续推动次高端市场增长,水井坊增速曲线需观察。行业宽口细长颈大肚瓶需求分布决定,消费升级仍将驱动次高端市场持续增长。考虑水井坊18年高档酒销量预计将达约7000吨,经济后周期负面影响开始体现,且地产业酒龙头正加速冲入这个市场,行业竞争显著加剧,公司1H19销量增速需观察,我们初步预计降至双位数水平。
    维持“中性”评级。因3季度净利超预期,上调18EPS预测约3%至1.21元,因行业需求增速放缓及竞争加剧,下调19年EPS预测约8%至1.42元,分别同比增77%、17%,动态PE约27、23倍。考虑19年业务需观察,公司估值优势暂不明显,维持“中性”评级。
    风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。

正海生物:前三季度业绩略超预期,生物膜规格增加获批

业绩落在预告区间上沿,单季度表现提升明显:公司前三季度实现收入1.65亿元,同比增长25.15%,实现归母净利润6515万元,同比增长68.56%,落在预计预告上沿,公司业绩略超预期。其中Q3单季度实现归母净利润2518万元,较Q2环比大幅增长39.12%,公司经营体现向好趋势。公司三费率与去年同期相比下降14.18个pp,达到51.46%,其中销售费用和管理费用下降明显,分别为6.18和6.33个pp,销售费用下降主要是因为经销比例的不断提升。同时Q3毛利率较上半年进一步提升,达到93.51%。公司预计2018全年归母净利润同比增长40%-60%,我们预计最终业绩增速在50%左右。
    主要品种保持快速增长,生物膜规格增加获批:公司Q3收入增速25.15%,基本与上半年持平,我们预计公司主要品种销量维持快速增长。公司针对现有产品采取的策略是增加规格,维护价格体系,及提升差异化竞争优势。继口腔修复膜和骨修复材料之后,生物膜规格增加获得批准,我们预计新增规格将达到200多个,有利于促进放量。目前生物膜整体市场空间在50-60亿元,公司市占率接近10%,稳居行业前三,且提升空间较大。口腔修复膜在颌面外科领域一骑绝尘,种植领域仅次于盖氏,受益于行业高增长,前景广阔。
    在研品种促更新换代,不乏重磅品种:目前公司在研品种较多,其中活性生物骨、引导组织再生膜、新一代生物膜等为现有品种升级版,将进一步提升产品竞争力。预计未来几年公司不断有新产品获批,其中活性生物骨有望最先于2019年落地,引导组织再生膜在进行临床试验,预计2020年获得注册证,其他品种如尿道修复补片、新一代生物膜、鼻腔止血材料等有望在2021年获批。子宫内膜修复材料是潜在大品种,考虑到人工流产和剖腹产人群庞大,市场规模比现有品种高出一个数量级,预计在3-4年内拿到注册证书。
    盈利预测与投资评级:我们看好生物再生材料在政策支持、人口老龄化和进口替代趋势下走上快速发展之路。因Q3业绩环比提升明显,我们将公司2018-2020年EPS预测由1.07元、1.35元、1.68元调整为1.17元、1.48元、1.82元,当前股价对应2018年PE为37倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)产品集中风险:目前公司收入主要集中于口腔修复膜和生物膜,尽管拥有丰富的在研产品,但新产品上市时间较长,若主导品种市场环境、下游需求、竞争态势发生重大变化,则公司业绩将受到重大影响;2)新产品研发风险:公司拥有多项在研产品,主要是三类医疗器械,研发过程投入大、环节多、周期长,具有一定的不确定性,存在一定的风险。3)政策风险:公司产品多为高值耗材,若未来国家发布相关政策,如限制价格,将对公司产生不利影响。

烽火通信:主营业务增速或回升,期待5g时代大显身手

Q3营收单季度增速达16%,主营业务收入增速或回升:2018年Q3单季度营收同比增速达到了16%,环比2018年Q2的12%,提升约4个百分点。根据我们行业调研的情况以及Ovum相关数据显示,2018年H1公司通信系统产品的收入同比增速达到了18%,高于2017年H1的15%。随着国内运营商城域网的扩容持续推进、千兆宽带市场的拓展以及光传送网的下沉,公司的主营业务市场需求正在回暖。因此,公司的主营业务收入增速或回升。
    管理费用持续提升,期待5G时代大显身手:2018年前三季度,公司研发费用同比增长16%,主要是加大了5G移动通信相关产品的研发。5G移动通信系统将会大量采用IPRAN和OTN作为承载网络的主要技术。期待公司在研发方面的投入,能够助力公司分享行业发展红利。
    毛利率水平保持稳定,回款能力增强:从单季度来看,今年前三季度毛利率与去年同期相比,基本上处于稳定状态,未发生大幅波动;与此同时,公司前三季度经营性净现金流同比增加约1个亿,回款能力增强。
    投资建议:我们维持之前对公司经营业绩的预测。预计2018年-2020年公司将营业收入分别为242亿元、286亿元和346亿元;EPS分别为0.87元、1.05元和1.31元。维持公司的“推荐”评级。
    风险提示:1、若是美国政府对公司实行芯片禁运,公司通信系统产品生产将会受到极大的影响,将会使得公司收入增长不及预期;2、若是公司的海外市场拓展不及预期,将会使得公司收入增长不及预期;3、若是运营商资本开支计划执行不及预期,将会使得公司收入增长不及预期。

璞泰来:收入与产能结构步入调整期,股票激励与员工共享成长

收入结构调整,单季度综合毛利率下滑:公司单三季度实现营业收入9.14亿元,环比二季度增长13.6%,同比17Q3增长53.2%;单三季度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.14亿元,环比二季度小幅下滑2.4%,同比17Q3下滑8.2%。公司单三季度综合费用率12.51%,环比Q2下降0.75pct,同比17Q3下降0.72pct。公司单季度盈利能力下滑主要是由于综合毛利率的下滑,公司18Q3综合毛利率仅为29.66%,为2015年至今最低水平。公司综合毛利率下滑的主要原因一为并购兴丰石墨化产能后处于收入结构调整与内化成本转型期,该影响将在兴丰对内加工服务占比提升以及内蒙工厂建成后减弱;二为公司向宁德时代提供隔膜涂覆定制加工服务,子公司宁德卓高处于产能爬坡期,尚未实现盈利,且并购溧阳月泉后公司获得湿法隔膜产能处于调试及客户验证阶段。
    产能扩建项目即将进入投放期,19年迎来业绩爆发:公司产能扩建项目将在19年进入投放期,其中负极材料产能新增2万吨,隔膜涂覆加工产能新增2.4亿平,公司将进入收入规模增长爆发期。我们认为随着公司完成对兴丰石墨化业务的整合,并利用低电价新建石墨化产能,公司负极材料业务综合成本将稳步下降;宁德卓高将凭借对宁德时代涂覆业务量扩张获得规模效应,逐步实现扭亏。公司将在19年迎来收入规模增长叠加毛利率回升的增长“双击”。限制性股票激励计划草案发布,与员工共享成长:本次激励计划覆盖公司员工176人,其中中层管理人员及核心岗位人员114人,重要岗位人员62人;激励计划有效期为2-5年,业绩考核主要覆盖2019-2022年,且考核目标营业收入规模可实现度较高。公司此次限制性股票激励计划具备较长周期稳定核心员工及管理团队作用,与核心员工共享公司成长。
    投资建议:公司19年将迎来新建产能集中投放,收入规模爆发临近;且负极材料业务受益石墨化产能配套有效降低综合成本,隔膜涂覆业务依托动力电池龙头宁德时代将快速获得规模效应实现盈利,公司综合毛利率有望回升;公司将在19年迎来收入规模快速扩张与毛利率回升带来的业绩增长“双击”。我们维持公司18/19/20年盈利预测EPS分别为1.46/2.07/2.38元,对应10月19日收盘价PE分别为28.9/20.3/17.7倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)业务结构调整风险,公司作为消费电池负极材料龙头进入动力电池领域,若客户拓展速度、产品盈利能力、回款能力低于预期,将影响公司负极材料业务增速;2)隔膜业务经营风险,溧阳月泉基膜工厂处于亏损试产阶段,若后续产能投放、客户拓展不及预期,将影响公司隔膜业务整合;3)募投项目风险,若公司募投项目达产进度不及预期、产能利用率不及预期,将影响公司出货量及收入增速。

凯莱英:签署战略投资框架协议,布局大分子制药

大分子CRO/CMO布局再进一步:
    继3月与上海交大合作共建生物药联合实验室之后,公司在生物大分子药物外包领域的布局再进一步:与新金山投资签署框架协议,取得楼房及土地用于大分子CRO/CMO业务(包括抗体、治疗性疫苗等领域)的开拓与发展。
    综合考虑大分子制药产业的发展节奏、近期业绩与未来布局的平衡以及进入新业务所需的学习时间,凯莱英选择从研发端起步,逐步向制造端延伸。因此我们推测公司金山基地首期建设将会以研发中心为主。考虑到大分子研发设备的购买成本,首轮投入的规模可能会在6亿元以上。项目建成后公司现有的ADC等生物项目可在金山实验室实现放大研究,并同时对外承接新项目。
    研究团队方面,公司现已拥有20余人的大分子研究队伍,并引进经验丰富的管理层,保障业务布局顺利推进。小分子产能继续落地,保障业绩可持续增长:
    上半年公司对天津部分厂区车间进行了升级改造,改造工程于年中完工,相关车间已开始贡献利润。随该厂区产能利用率的提升,公司订单执行速度有望加快。
    此外,公司在敦化新建的厂区也于年中完成土木建设,预计2019年上半年即可投入使用。为未来2年的业绩增长提供支持。
    维持“强烈推荐”评级:公司作为国内CDMO龙头企业,充分受益于新药研发与外包转移的行业趋势。在核心管理层的带领下,公司多次展现出了高效的执行力,积极向临床CRO、生物分析、大分子CDMO等领域布局。基于对行业趋势与公司能力的判断,我们继续看好公司后续发展。维持2018-2020年EPS为1.99、2.69和3.54元的预测,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示
    (1)行业风险:创新药物投入及外包比例不及预期
    如果因创新药收益风险比不足、国际政治环境等原因导致全球创新药物的投入和外包比例不及预期,则会影响CMO行业的发展。
    (2)公司风险:药物研发失败及上市后销售不及预期
    药品的研发失败将导致项目终止,CMO丢失对应订单。
    药品上市后若销售不及预期,将导致对应的CMO订单无法实现放量。
    (3)公司风险:丢失客户信任风险
    若因发生生产事故、收到监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况,可能会导致订单乃至客户的丢失。
    (4)公司风险:汇率波动
    主要客户来自欧美,订单以外币为计价单位。汇率波动会造成汇兑损益。

透景生命:收入增长加速,甲基化试剂正式销售

Q3营收增长加速,设备市场保有量稳步增加:
    公司Q3单季度实现收入9942.47万元(+32.19%),增速显著好于上半年的18.06%。实现归属净利润3958.53万元(+30.93%),扣非后归属净利润3351.46万元(+13.68%)。考虑到公司2018年存在881.29万元的股权激励摊销费用,收入的增长更具比较意义。
    前三季度公司总体毛利率为77.66%(同比-2.66PP),毛利率的变化是由于存在部分地区降价及原材料涨价的情况,此外Q2时仪器销售较多也在一定程度上拉低了总体毛利率。公司前三季度销售费用率为23.82%(同比+1.04%),增加主要系进一步追加营销、销售人员及营销投入加大所致;管理费用率(包括现在单独列示的研发费用)18.07%(同比+4.56PP),主要系股权激励摊销影响。
    公司Q2加大设备推广力度后,仪器推广效果显著。2018年截止9月估计新投放仪器90台左右,超过2017年全年投放数量。随仪器市场保有量的持续增加,公司试剂销售加速可期。
    甲基化试剂上市,有望带动未来增长:
    公司独家推出的肺癌甲基化检测试剂已经基本完成新品预热与经销商招募环节,目前正在各地办理医院收费。由于新医保局的成立与整合,办理进度稍有影响,因此目前该产品更多在送样市场使用。预计2019年后,随办理工作推进,甲基化试剂有望为公司带来额外增量。
    此外,公司与日立合作的半开放式流水线也已落地,正开展推广工作。
    维持“推荐”评级:公司以流式荧光平台下的肿标检测见长,上市后持续强化市场推广力度,提升客户覆盖面。同时挖掘其他产品线潜力,在产品应用领域、方法学平台上均有延展,力求产品多样化。高潜力产品甲基化检测试剂上市,完成各地收费办理后有望逐步成长为大品种。维持2018-2020年EPS预测为1.63、2.18、2.86元的判断,维持“推荐”评级。
    风险提示
    (1)产品注册进度不达预期:公司新品推出需经过注册审批,进度不受公司控制,若审批进度不达预期可能影响企业当期业绩;
    (2)产品推广不达预期:产品需经过销售及渠道进行推广,若推广效果不达预期可能对公司发展产生负面影响;
    (3)产品降价风险:两票制及集中采购下产品存在降价可能,若降价幅度大可能影响公司业绩。

信维通信:射频一体化布局,5G红利渐进

事项:
    公司公布2018年三季度财报,前三季度公司实现营收33.58亿元(35.29% YoY),归属上市公司股东净利润8.62亿元(20.60% YoY)。
    平安观点:
    扣非归母净利高增长,积极布局光学元件:公司公布2018年三季度财报,前三季度公司实现营收33.58亿元(35.29% YoY),归属上市公司股东净利润8.62亿元(20.60% YoY),扣非后归母净利增速为36.21%,公司销售毛利率和销售净利率分别为39.03%和25.69%,每股收益0.88元,经营活动产生的现金流量净额达4.25亿元,业绩符合预期。其中,第三季度营收为15.32亿元(45.94%YoY),归母净利为4.25亿元(36.45%YoY)。费用方面,前三季度公司期间费用稳定在10%左右。从客户结构上,公司目前是全球前五大手机品牌的重要供应商,客户质量优质且受益于客户集中度的提升;从产品结构上,公司近几年完成了从天线到射频连接器、滤波器的泛射频业务布局,产品线的扩大为公司业绩做出较大贡献;从未来的发展趋势上,5G给射频前端厂商的产品升级换代带来良机。
    手机天线技术更迭,无线充电进入红利期:由于射频天线产品的制定化性,优质和较大规模的客户群体直接关系公司的盈利能力、市场竞争力及未来发展空间。目前,信维客户囊括了全球TOP10的移动终端厂商,目前4G手机天线普遍采用2x2 MIMO,4.5G将使用4x4 MIMO,手机终端天线数量增长1倍,同时天线设计难度上升,公司将受益于天线的升级换代。无线充电方面,除了苹果和三星手机外,国内小米和华为逐步配置无线充电功能。据统计,2018年全球无线充电接收端(包含手机和可穿戴设备)市场将达20.33亿美元,2019年无线充电接收端市场规模将达到26.91亿美元,未来三年无线充电接收端市场规模复合增长率达到30%以上。公司目前是三星手机的重要供应商,作为国内能够提供解决方案到磁性材料及线圈的龙头企业,未来将充分受益于无线充电在消费性电子中的应用。
    布局5G产业,积极卡位射频前端:滤波器方面,从2G到5G的应用意味着频段的增加,单个终端的滤波器需求也将从几个增加到上百个,滤波器这个细分行业将从中受益。公司投资入股中电科技德清华莹,进一步完善了在滤波器等射频前端业务的布局,公司与德清华莹在SAW滤波器上积极扩充产能对未来业绩增长带来积极影响。同时,55所除滤波器外,在5G通信高频器件、GaN 6寸线、SiC电力电子以及射频MEMS器件领域均有较强的技术积淀。我们认为公司与55所合作有利于双方优势互补,在更多射频器件领域实现国产化,信维积极布局5G产业,客户优势明显,有望受益5G产业爆发。
    投资策略:信维通信作为全球射频天线的领先企业,技术实力雄厚,客户优势明显,入股德清华莹及与55所战略合作有利于双方优势互补,在SAW滤波器领域实现国产突破;同时,作为国内无线充电先行者,也将受益于国内无线充电在消费电子领域渗透率的提升。考虑到下游消费电子出货疲软,出于审慎性原则,我们略微下调公司2018-2020年归母净利至13.15/18.02/24.13亿元(原值为14.26/19.30/25.81亿元),对应PE为16/12/9倍,维持公司“推荐”评级。
    风险提示:1)产品技术更新风险:公司属于移动通信行业,产品技术升级快、新技术与新工艺层出不穷。如果公司不能不能持续更新具有市场竞争力的产品,将会削弱公司的竞争优势;2)手机增速下滑的风险:手机产业从功能机向智能机的发展中经历了多年的高速增长,随着产业进入成熟期和近几年市场增速放缓,行业竞争加剧,如果手机销量增速显著低于市场预期则给公司业绩带来影响;3)汇率波动的风险:公司的主营业务中有部分对境外销售并采用外币计算,汇率波动会对其财务费用产生一定的影响;4)大客户订单不及预期的风险:公司销售规模的扩大得益于国际市场的开拓及大客户的订单,但如果公司在产品质量控制、认证、交期等方面无法及时满足客户要求,将会使客户订单发生一定波动。

威华股份:锂盐放量﹢纤维板盈利提升,三季度业绩靓丽

锂盐业务放量+纤维板盈利提升,三季度业绩快速增长:2018年第三季度,公司经营维持向好态势,净利润达到6756万元,同比和环比分别增长529%和27%,为2018单季度利润新高。公司业绩主要原因有两个:第一、锂盐放量,2018年3月公司首条1.3万吨锂盐产能顺利投产,产销两旺;第二、公司传统的纤维板业务受益供给侧改革,在保持销量相对稳定下,产品价格提升,盈利水平也得到了较大提升。
    未来锂盐产能继续增加,销售有一定保障:公司规划锂盐产能为4万吨,预计2019年初将全部建成,锂盐产能还将有较大的增长。公司已和全球锂业巨头雅宝发展合作关系,2018~2020年向其提供至少6875吨、1万吨、1万吨锂盐,且2019、2020年雅宝有选择权,最高可要求公司提供1.5万吨锂盐,公司未来锂盐销售有一定保障,且和雅宝合作表明公司产品得到市场认可,有利于其他客户的开拓。
    大股东上游资源注入条件逐步成熟:公司大股东盛屯集团控股的奥伊诺矿业项目已通过环评,正积极推进采矿证办理,项目设计产能采矿规模40.5万吨/年,年产锂精矿约7万吨。根据承诺,奥伊诺矿业投产且锂精矿品质满足公司要求后,将注入上市公司。我们判断未来奥伊诺项目建成投产可能性较高,大股东上游矿产资源注入条件逐步成熟。
    回购股票显示公司发展信心:2018年9月,公司发布回购预案,并于2018年10月获股东大会通过。根据回购方案,在未来十二月内,公司拟在股价不超过16元/股条件下,回购5000~10000万元公司股票。回购显示了公司对未来发展信心,且有利于提高现有股东的利益。
    盈利预测与投资评级:我们维持此前的盈利预测,预计公司2018~2020年EPS分别为0.35、0.69和0.82元,对应2018年10月15日收盘价的PE分别为25、13和11倍。考虑到公司未来锂盐产能增长和产销量增加,业绩保持增长,我们维持公司“推荐”投资评级。
    风险提示:(1)锂盐价格波动的风险。原材料在公司锂盐成本占比高,近年来锂电行业发展较快,下游需求快速增长,与此同时锂资源供给也在增加,导致供需格局变化,从而可能导致价格的波动。公司锂盐业务盈利和锂盐价格又有较为密切的联系,锂盐价格的波动将对公司业绩产生显著的影响。(2)安全环保的风险。公司在产品生产过程中会产生少量的粉尘、废渣和废水,同时,产品在生产过程中会涉及高温、高压等工艺,操作不当,将可能导致人员伤亡、环境污染等安全生产及环保问题。(3)项目投产及达产低于预期的风险。公司目前在建项目主要为4万吨锂盐项目,首条1.3万吨产能已在2018年上半年投产。如果项目无法按期投产,或者投产后市场开拓不利,达产时间较长,将导致公司锂盐业务业绩低于预期。(4)传统业务重陷低迷的风险。尽管我们认为纤维板行业环保趋严趋势不会改变,但如果政策在实际执行中没有得到有效落实,或者行业大厂家扩产力度较大,将可能使公司纤维板业务重新陷入低迷。

克明面业:业务调整显成效,基本面持续向好

收入高于预期,净利基本符合预期:公司3Q18营收同比+23%,高于我们11%的预期,净利同比+58%,基本符合我们54%的预期。收入增速逆势再加快,彰显业务调整成效:公司3Q18营收增速环比2Q18明显提速,主要贡献或来自挂面销量增长,五谷道场因工厂搬迁增长或不明显,在五谷道场并表效应&增值税下调效应消除的背景下,公司营收增速环比仍加快,这或说明公司业务调整取得较好成效、团队战斗力逐渐提升。往后看,因17年底略有控货,4Q18收入增速或维持高位,19年随着驻马店新工厂投产及低端挂面逐渐放量,收入有望延续高增长态势。
    毛利率维持高位,费用率下降明显:公司产品结构持续优化,面粉自给率逐渐提升,抵消部分成本上涨影响,3Q18毛利率仅同比下降0.3个pct至25.4%。得益于收入规模扩大及精准费用投放,公司3Q18销售费用率同比下降0.9个pct至10.6%。或因季度间波动,公司3Q18管理费用率下降1.7个pct至4.1%。展望未来,虽五谷道场搬迁新工厂及新面粉厂投产对毛利率有积极影响,但低端挂面放量或仍会拉低整体毛利率,销售费用率整体应是下降趋势,但降幅或小于毛利率水平。
    新战略逐步发力,成长路径清晰:17年以来,公司重订发展策略,战略方向逐渐调整为产业链向上游延伸降低成本,以高性价比策略力争中低端市场,打开新发展空间。此外,公司抢滩消费升级新蓝海,介入成长潜力大、格局高度分散的湿面行业,并收购五谷道场布局非油炸方便面。虽因前期调整经历短期阵痛,但新战略成效已逐渐显现,长期成长逻辑日趋清晰。
    经营趋势持续向好,期待19年再创佳绩:得益于公司业务调整初显成效,基本面正持续改善。19年为公司发力中低端挂面的关键之年,在工厂产能、销售队伍持续优化下,低端挂面有望放量,或驱动公司加速成长。基于公司基本面改善进度超预期,我们将公司18-20年EPS预测从0.57、0.67、0.78元上调至0.67、0.75、0.86元,同比分别+97.6%、12.1%、15.4%,对应当前PE分别为18.5X、16.5X、14.3X,维持“推荐”评级。
    风险提示:1、行业竞争加剧的风险:挂面行业产能过剩,产品偏同质化,存在竞争加剧的可能性;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料面粉成本占比较高,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

当升科技:三季报预告扣非净利翻倍,海门三期接棒19年新动能

延续二季度产销两旺局面,三季度扣非净利翻倍增长:公司预计前三季度累计实现扣除非经常性损益后净利润18,000-20,000万元,同比17年增长114.74%-138.60%;其中三季度预计实现扣非净利润7,500-9,500万元,接近17年全年扣非净利水平,较17年同期实现翻倍增长,延续高速增长趋势。公司三季度扣非净利润环比保持增长,显示海门二期二段项目全面达产后高开工率持续,高端产品供给紧张的格局仍未变化。海门三期预计19年年中开始贡献业绩增量;常州金坛首期5万吨产能预计2023年全面建成投产,公司产能扩张计划步步为营。海外动力电池巨头SKI布局常州规划7.5GWh电芯产能,并将SKI隔膜同步引入国内建厂,全面推进本土化生产。公司作为国内最早量产动力级NCM622正极材料并获得SKI批量认证应用的企业,已经在SKI韩国本部及高端整车客户获得认证批量应用。公司后续有望在SKI电芯国产化及其他高端客户认证过程中率先通过,远期产能规划消化无虞。
    三元路线已成主流,持续布局资源保障材料供给:根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据,截止9月国内动力电池产量累计达到46.0GWh,其中三元动力电池产量累计达到24.9Gwh,占比54.1%,三元技术路线已然成为主流。新能源汽车增量主要由乘用车推动,且高续航新能源乘用车逐渐获得消费性价比优势,三元动力电池需求将保持较高增速。为保障材料供给稳定,公司与鹏欣资源签署战略合作框架协议,拟购买其刚果(金)SMCO产量30%初级氢氧化钴产品,供货期五年;公司与CLQ签署的Scandium21项目20%产量(五年期)硫酸镍、硫酸钴产品承销协议也将进入执行期,公司锁定金属供给备战需求扩张。
    投资建议:公司海门三期工程(1.8万吨高镍三元项目)预计19年贡献业绩增量,接棒二期打造公司成长新动力;SKI常州建厂全面推进材料体系本土化,助力公司新增产能消化。NCM622及其单晶产品完成主流动力电池企业配套全面进入量产推广阶段,NCM811完成圆柱电池量产并适时向方形、软包领域推进,公司作为少有的动力级NCM811供应商将率先受益。我们维持公司业绩预测18/19/20年EPS分别为0.70/0.91/1.07元,对应10月15日收盘价PE分别为30.6/23.5/20.1倍,维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示:1)原材料价格波动风险,金属钴/锂价格若进入下行周期,将影响公司产品定价及库存减值,继而影响公司收入规模和利润水平;2)客户拓展进入不及预期风险,公司主要竞争对手扩建高镍三元产能,将影响公司市场份额占有率及产能利用率;3)技术路线风险,锂电池技术路线仍处于快速变革期,若固态电池量产化进程早于预期,将影响公司技术路线图执行规划。

网宿科技:国内CDN毛利率或下滑,期待公司新业务推进顺利

Q3单季度盈利环比下降,国内CDN业务毛利率或下滑:公司Q3单季度盈利约1.56亿元-1.64亿元,环比下降约30%左右。我们认为公司毛利率可能出现了大幅波动。考虑到公司国内CDN业务营收占比在70%以上,我们推测净利润环比下降大概率是因为国内CDN毛利率出现了下滑。
    老客户到期续约或是国内CDN毛利率下降主要原因:根据我们的行业调研情况显示,自年初以来国内CDN市场再未出现过服务供应商大幅下调产品单价的情况。因此,我们认为可能是某些老客户合同在Q3到期,为了留存这些客户,公司主动下调了产品单价,从而使得国内CDN业务毛利率出现了下滑的情况。
    期待公司新业务推进顺利,再造公司增长新引擎:目前,公司在怀来的数据中心已经启动2期建设;CDNW公司的整合推进顺利,全年有望实现小幅盈利。整体来看,公司新业务正在有序推进。我们估算,新业务进入正常运营后每年可以给公司带来3-4亿的净利润,成为公司的增长新引擎。
    投资建议:在三季度业绩报告正式披露之前,我们暂时维持之前对公司的业绩预测,2018年-2020年公司净利润分别约为9.4亿元、12.8亿元和16.9亿元,对应EPS分别约为0.39元、0.52元和0.69元。维持“推荐”评级。
    风险提示:CDN产品单价再次出现下调,使得公司CDN业务的毛利率出现下滑,影响公司的净利润;IDC机架建设以及机架上架不及预期,会使IDC业务错过市场窗口期,使得公司IDC业务收入不及预期;CDNW整合进程不及预期,会使海外CDN市场推进不及预期,从而影响公司收入。

光环新网:云计算业务收入快速增长,全年净利润或超预期

云计算业务收入快速增长,领先市场平均水平:根据中国信息通信研究院发布的研究报告预测数据显示,2018年中国公有云市场规模增速约44%。2018年前三季度,公司云计算业务收入规模同比增速约60%,显著高于市场的平均水平。我们认为,随着市场拓展的推进,公司云计算产品有望逐步扩大市场份额,2018年市场份额有望从2017年的5.7%提升至7%。
    Q3单季度盈利环比增速加快,有望达到1.85亿元:根据我们行业调研的情况显示,公司新投产机房利用率提升较快。因此,我们认为Q3单季度盈利环比增速将由Q2的11.5%提升至20%左右。Q3的归母净利润有望达到1.85亿元。前三季度有望达4.76亿元。
    收购科信盛彩获批,全年净利润或超预期:公司收购科信盛彩已获得证监会批准,并表后将会进一步提升公司的盈利能力。不考虑科信盛彩,公司Q4单季度盈利应该能达到2亿元以上。我们认为,全年净利润水平或将超过我们之前的6.7亿元的预测值。
    投资建议:我们维持之前对公司的经营业绩预测值,2018年-2020年,公司将实现归母净利润约6.7亿元、10.2亿元和14.0亿元,对应EPS为0.45元、0.68元和0.94元。维持公司的“推荐”评级。
    风险提示:1、若是机架建设进度不及预期,将使公司错过快速增长的市场需求,从而影响公司主营业务收入;2、若是同行采取降价策略来获取客户,公司也有可能被迫降价来应对竞争,从而影响公司云计算业务收入;3、公司与亚马逊还未就中国区AWS业务的分成模式达成一致性协议,因此,业务分成模式的不确定性将影响公司业绩。

上汽集团:行业旺季不旺、销量表现疲软

自主品牌新能源持续突破、新车不断释放销量。自主品牌新能源9月销量估计超过1万台,荣威光之翼车型已经于10月份开始交付,预计将实现稳态月销2000台以上,荣威Ei5出租车也已经开始陆续交付,并且将于年底上市高续航里程版本车型,进一步刺激自主品牌新能源车型销量。目前自主品牌已经开始打造纯电车平台,且将在2020年推出基于全新纯电平台的车型,车型竞争力将进一步提升,自主将依靠先进EDU插电和纯电技术实现销量提升。
    上汽大众受行业旺季不旺影响,销量同比下滑。上汽大众由于2017年受行业购置税退坡销量提前透支影响,9-10月旺季销量基数较高,2018年国内汽车行业消费疲软,旺季不旺,上汽大众多款车型9月销量环比未有明显提升,同比呈现下滑态势,2018-2020年大众将推出多款SUV挽救销量下滑颓势,其计划于2020年将国内SUV占比提升至40%以上,我们认为上汽大众品牌号召力较强,其销量长期来看仍然有望稳中有升。
    别克销量疲软,雪佛兰和凯迪拉克表现较好。上汽通用受别克三缸机振动缺陷影响,三季度别克销量支柱车型英朗等销量下滑严重,同时通用的资源投放略向雪佛兰和凯迪拉克倾斜,雪佛兰旗下科沃兹、探界者都实现较高增长,凯迪拉克品牌XTS、CT6等车型也实现接近30%同比增速。上汽通用在2019年将迎来新品周期,投放约4款新车,别克的负面表现不改长期向好趋势。盈利预测与投资建议:尽管行业疲软,但公司自主品牌新能源向上,合资稳健增长,分红率较高,维持原有业绩预测,预计2018-2020年EPS分别为3.28、3.53、3.71元,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:1)乘用车市场不及预期,乘用车行业受宏观景气度影响,增速不及预期拖累公司盈利;2)自主品牌减亏不及预期,自主品牌向上受阻,终端价格景气度拖累其盈利能力。3)贸易战超预期,如果进一步放开关税,预计进口车价格降低,进一步影响合资中大型车单车盈利,拖累公司利润。

京新药业:舍曲林首家获批一致性评价,精神神经领域整装待发

抗抑郁用药稳步增长,舍曲林市占率居第二:抑郁障碍是最常见的精神障碍之一,是指以各种原因引起的以显著而持久的心境低落为主要临床特征的一类心境障碍。根据WHO在2017年世界卫生日发布的数据,全球范围内约有4.3%的人罹患抑郁症,发病风险最高的三个群体为年轻人群、孕妇/产后妇女及老年人,中国抑郁障碍患病率为4.2%。同时根据各类国内调查显示抑郁障碍发病率呈上升趋势,与之对应,国内抗抑郁药物市场规模水涨船高。根据PDB数据,2017年样本医院抗抑郁药物销售额18.99亿元,同比增长8.32%,2012-2017年CAGR达10.55%。2018H1样本医院市占率最高的是艾司西酞普兰,占比22.85%,舍曲林以13.42%紧随其后。
    一致性评价首家获批,进口替代进程加快:目前公司是唯一提交舍曲林一致性评价申请且获批的企业,领先优势明显。2017年舍曲林样本医院销售额2.53亿元,同比增长9.52%,2012-2017年CAGR为10.62%,预计未来保持10%左右的增速。2018H1样本医院辉瑞占比74.75%,高居第一,京新药业占比16.49%,远高于其他国内企业。从各地一致性评价优待政策来看,通过一致性评价的仿制药将与原研药同台竞争,价格优势明显,结合国家层面对使用仿制药的鼓励,进口替代进程有望加快。同时,通过一致性评价的品种将在招标、采用等环节处于优先地位,因此将不断抢占未通过仿制药的市场空间。
    一致性评价战果硕硕,精神神经龙头潜力已现:目前公司通过补充申请获批一致性评价的品种有瑞舒伐他汀、左乙拉西坦、舍曲林三个,其中左乙拉西坦和舍曲林均为首家通过一致性评价,2018年新获批两个品种卡巴拉汀、普拉克索,也均为国内首个获批,现有精神神经类4个主要产品,原研占比高,进口替代空间大。同时公司结合精神神经产品特点组建销售专线,后续在研品种丰富,包括美金刚缓释胶囊、帕利哌酮缓释片等,其中治疗帕金森病的P2B001和用于失眠的EVT201两个1类创新药均有望成为重磅品种,公司具备成为精神神经领域龙头的潜力。除此之外,其他品种如匹伐他汀、辛伐他汀等一致性评价进度也处于领先位置,公司在降脂领域的优势将得到进一步巩固。
    盈利预测与投资评级:公司成品药受益营销改革、一致性评价、医保调整等因素快速增长,原料药结构持续优化,医疗器械触底反弹。同时公司回购股份实施员工持股计划有望进一步提升核心人员活力。我们维持2018-2020年EPS分别为0.49元、0.61元和0.77元的预测,当前股价对应2018年PE为21倍,基本面拐点,性价比凸显,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)研发风险:随着国家监管法规、注册法规的日益严格,要求的日益提升,以及新药开发本身起点高、难度大,新药研发存在不确定性以及研发周期可能延长的风险。2)成本上涨压力:公司产品的原辅材料价格变化,人力资源成本、能源成本的刚性上涨,公司运营成本上涨压力较大。3)市场格局变化风险:医保控费、两票制、仿制药一致性评价等相关政策密集出台,医药行业大环境发生剧烈变化,导致市场竞争格局发生重大变化,对公司而言是机遇也是挑战。4)政策风险:若后续招标政策要求中标企业大幅降价,则将对公司业绩产生较大影响。

凌钢股份:成本费用上升致毛利率下降,第三季度业绩同比下降

事项:
    公司发布2018年三季报:前三季度实现营业收入158.0亿元,同比增长17.9%;
    归母净利润12.8亿元,同比增长28.2%。其中:第三季度实现营业收入57.2亿元,同比增长13.4%,环比增长1.3%;归母净利润5.28亿元,同比下降10.6%,环比增长6.9%。前三季度每股收益0.46元,每股净资产2.72元。
    平安观点:
    前三季度经营整体保持稳定:公司前三季度产销量分别达到416.96万吨和415.76万吨,同比分别增长4.76%和3.33%;主要产品型材、板带材、管材前三季度均价分别达到3556.00元/吨、3502.44元/吨、3975.25元/吨,同比分别增长15.07%、15.51%、18.81%,反映前三季度公司经营整体量价齐升,这也是公司前三季度实现归母净利润同比增长28.2%的主要因素。
    毛利率同比下降,第三季度单季业绩同比下降:第三季度毛利率为16.7%,同比下降3.0个百分点;归母净利润5.28亿元,同比下降10.6%。分析原因主要是成本费用上涨所致:
    (1)从主要原料成本来看,主要是焦炭价格涨幅较大侵蚀了公司利润。根据钢之家焦炭指数来看,2018年第三季度东北地区焦炭均价为2354.71元/吨,同比增加374.37元/吨,涨幅达18.90%,超过同期钢价指数(MySpic 指数:东北)10.55个百分点;而同期普氏铁矿石价格66.68美元/吨,同比下降5.95%。由于铁矿石和焦炭成本占炼钢生铁成本主要部分,因此可以判定焦炭价格快速上涨是成本上升的主要原因。
    (2)期间费用同比上涨也侵蚀了公司业绩。公司第三季度期间费用率3.3%,同比上升0.2个百分点,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.4%、1.2%、0.8%,同比分别持平、0.1、0.1个百分点。管理费用三季度0.71亿元,同比增加0.16亿元;财务费用三季度0.43亿元,同比增加0.08亿元。根据半年报显示,管理费用增加应该主要是职工薪酬增加所致;结合三季度财务报表,财务费用增加应该主要是利息收入减少和承兑汇票贴现支出增加。
    紧邻采暖季环保限产区域,四季度仍有望保持较高业绩:2018 年采暖季限产范围进一步扩大,由京津冀周边地区延伸至长三角地区和汾渭平原,环保限产仍是行业业绩保持增长的最大催化剂;另一方面,在外部贸易摩擦加剧下的背景下,积极的财政政策有望推动基建增速企稳,四季度基建补短板政策有望成效逐步显现。公司作为距离京津冀环保限产区域最近的钢铁上市公司,却又不在限产之列,有望充分受益,四季度业绩仍有望保持较高业绩。
    盈利预测和投资建议:预计公司2018-2020 年实现归母净利润分别为16.81 亿元、17.72 亿元和18.38亿元,对应EPS 预测分别为0.61 元、0.64 元和0.66 元,对应10 月9 日收盘价的PE 分别约为5.8倍、5.5 倍、5.3 倍。我们认为公司紧邻北方环保限产区域,四季度直接受益北方区域限产,业绩仍有望保持增长,维持“推荐”评级。
    风险提示:1、环保限产执行效果不及预期。如果四季度环保限产政策执行不及预期,将对行业和公司产生重大不利影响;2、钢材需求超预期波动。如果四季度经济进一步下行,钢材需求有可能下滑导致钢价下跌影响公司业绩;3、原材料价格上涨过快风险。原材价格过快上涨造成钢厂生产成本上升,侵蚀企业利润,制约行业景气提升。

天孚通信:盈利能力大幅改善,Q3净利润同比增速达50%

盈利能力大幅改善,净利润实现正向增长:受益于海外市场销售收入的增长以及公司新产品销售收入的增长,公司前三季度归母净利润达8934万元,同比增速达6.0%,对比2017年前三季度-5.6%的同比下降情况,公司净利润实现了近6个季度以来的首次正向增长,盈利能力有了大幅改善。
    Q3单季度盈利达3500万元,全年净利润有望达预期:2018年Q3,公司单季度盈利达3500万元,环比增速约30%,同比增速达50%。我们认为,公司Q4单季度盈利也有望达3500万元以上,全年净利润有望达到1.2亿元以上,基本符合我们的预期。
    公司成功实现战略转型,有望分享行业发展红利:我们认为公司从无源器件厂商向下游光模块产业链外延的转型战略已经获得成功。随着国内数据中心光模块需求以及5G移动通信前传光模块需求的启动,公司下游客户光迅科技、华工正源以及海信宽带等公司的销售规模也将快速增长,从而带动公司业绩增长,分享行业发展带来的红利。
    投资建议:我们维持之前对公司的业绩预测,预计2018年-2020年归母净利润分别为1.28亿元、1.64亿元以及2.24亿元,对应EPS分别为0.65元、0.83元和1.13元。维持“推荐”评级。
    风险提示:1、无源产品出货量可能会不及预期,使得公司收入增长不及预期;2、无源产品单价存在进一步下滑的风险,使得公司收入增长不及预期;3、高速有源光器件产线产能利用率存在不及预期的风险,使得实际毛利率水平不及预期。

宇通客车:9月销量略低于预期,大型客车窥见曙光

9月销量略低于预期,大型客车窥见曙光:受宏观经济增速放缓和2017年同期高基数影响,公司9月客车销量下滑16.4%。受补贴过渡期抢装潮影响,估计公司9月新能源客车销量1900辆左右,相比2017年9月销量2525辆仍较低。1~9月新能源客车销量则比2017年同期多3400辆左右,新能源客车单价普遍高于传统燃油车,有望对公司前三季度营收产生积极影响。大型客车同比增长6.1%,预示着过渡期抢装潮的影响已逐渐减弱,新的订单需求持续增加,预计公司10月份客车销量有望与2017年同期持平。
    电池成本追溯调整有利于三季报毛利率回归。公司2017年电池价格3Q才确定,目前2018年电池成本大概率已确定,我们估计公司2018年最新电池成本有望降至税后1000元/度左右,同比下降约30%,公司或将在三季度报表中追溯调整前三季度电池成本。2018年2月12日至6月11日过渡期新能源补贴降幅约30%,过渡期后补贴相比2017年降幅约40%,因此电池成本下降将覆盖大部分补贴退坡成本,为满足新的补贴政策,公司已发布多款足以拿到最高补贴额度的全新车型,单车价值量亦有所提升,因此我们估计公司前三季度毛利率有望与2017年前三季度持平。
    增资财务公司,为客户提供融资便利。10月8日,公司发布公告,拟与宇通集团对宇通集团财务公司增资5亿元。宇通集团持股比例为85%,增资金额4.25亿元;宇通客车持股比例为15%,增资金额0.75亿元。7月6日,国资委提出进一步降低企业杠杆缩减负债,而在客车行业大部分客户均采用贷款采购的方式,为满足客户的资金需求,公司与宇通集团一起增资宇通财务公司,本次增资将增强财务公司的资本实力,增大公司提供融资服务的规模,公司将利用财务公司的外部融资能力,更好地支持客车销售业务。
    海外市场波动致出口短期受挫,长期依然可期。由于公司重要的出口国古巴受美国贸易战影响经济下滑比较严重,委内瑞拉经济亦陷入低迷,我们估计公司2018年出口销量可能与2017年持平。在新能源客车出口方面,公司以欧洲为主要目标市场,出口数量稳步增长,我们估计公司2018年新能源出口量有望达到300辆。预计公司将在2019年4季度推出更高端的产品,与奔驰、沃尔沃直接争夺欧洲等发达市场。针对部分地区存在的地方保护,我们估计公司有望通过将部分非核心部件转移至当地组装增加就业来规避地方保护,从而更好地发挥自身优势取得订单。
    盈利预测与投资建议:受宏观经济增速放缓和2017年同期较高基数影响,公司9月客车销量下滑16.4%,略低于预期。大型客车恢复正增长预示着过渡期抢装潮的影响已逐渐减弱,电池成本追溯调整有利于三季报毛利率回归。未来补贴退坡将继续扩大公司与对手的差距,公司新能源客车市占率稳步提升,随着研发投入加强,公司出口有望抢占欧洲发达市场。维持对公司的盈利预测,预计2018年、2019年、2020年每股收益依次为1.55元、1.78元、1.92元,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:1)新能源客车销量低于预期:部分地区公交车需求放缓,新能源客车行业销量下滑,客车行业整体承压;2)新能源技术研发不及预期,目前公司凭借领先的新能源技术,有望在补贴退坡后提升市占率,若其他公司加大研发力度,取得技术突破,可能威胁公司行业地位;3)公司海外市场推进不及预期:如果海外市场受宏观经济等因素影响,导致公司客车出口量下滑,可能影响公司整体利润和销量。

威华股份:华丽蜕变,锂业新秀

涉足锂盐业务,坚定转型:公司传统业务为纤维板业务,近年来,公司积极谋求转型,2016年起通过增资控股致远锂业与万弘高新,进军锂盐与稀土行业,同时引入战略投资者盛屯集团作为控股股东。2018年上半年,首期锂盐项目投产,开始贡献利润,公司转型升级取得重大进展,我们判断未来锂盐将成为公司主要的业绩驱动力。
    大股东支持,公司转型基础扎实:大股东盛屯集团在矿业领域具有深厚的积累,为转型给予多维度支持。资金方面,大股东全额认购定增,提供资金超6亿元,使得公司在转型项目建设同时,保持健康财务状况,2018年上半年资产负债率仅31%;管理团队方面,在大股东的支持下,形成了适应公司转型有色的管理团队,其中我国锂盐行业重量级人才姚开林先生被任命为公司副总经理,他曾任天齐锂业和山东瑞福锂业总经理;资源方面,大股东承诺将从事国内上游锂资源开发的子公司奥伊诺在条件成熟注入上市公司,在此之前,公司托管大股东控制的锂精矿选矿企业瑞盛锂业。
    2018年锂盐进入放量期,和锂业巨头雅宝建立合作关系:公司规划锂盐产能4万吨,首期1.3万吨已于2018年3月投产,预计2018年年底全部建成,成为我国主要的锂盐生产企业之一。公司积极开拓市场,得到客户认可,和国际锂业巨头雅宝发展合作关系,2018~2020年向其提供至少6875吨、1万吨、1万吨锂盐,同时雅宝为公司提供相应锂精矿,保证部分原材料供给和产品销售,也为未来锂盐产能发挥奠定良好基础。
    奥伊诺锂矿采选进入建设期,注入条件逐步成熟:根据四川省环保厅的信息披露,目前大股东盛屯集团下属公司奥伊诺矿业项目通过环评,随后将进入建设期,项目设计产能采矿规模40.5万吨/年,年产锂精矿约7万吨。我们判断未来奥伊诺项目建成投产可能性较高,大股东上游矿产资源注入条件逐步成熟。公司上游原材料保障进一步增强,同时增厚公司业绩。
    其他业务:纤维板受益供给侧改革:2016年以来,公司新的管理团队不断加强经营管理,同时随着供给侧改革淘汰落后产能,纤维板价格出现上涨,公司纤维板盈利大幅好转,毛利率由2016年的7.4%提高到2018年上半年的16.2%,预计未来回落可能性较低。而稀土业务比较低迷,未来仍需进一步观察。
    盈利预测及投资评级:我们预计随着锂盐业务放量以及纤维板盈利好转,未来公司业绩将较快增长。预计2018~2020年公司EPS为0.35元、0.69元和0.82元,分别同比增长621%、96%和18%,对应2018年9月20日收盘价PE分别为29倍、15倍和12倍。考虑到公司转型顺利,未来业绩持续增长,首次覆盖,给予“推荐”的投资评级。
    风险提示:(1)锂盐价格波动的风险。原材料在公司锂盐成本占比高,近年来锂电行业发展较快,下游需求快速增长,与此同时锂资源供给也在增加,导致供需格局变化,从而可能导致价格的波动。公司锂盐业务盈利和锂盐价格又有较为密切的联系,锂盐价格的波动将对公司业绩产生显著的影响。(2)安全环保的风险。公司在产品生产过程中会产生少量的粉尘、废渣和废水,同时,产品在生产过程中会涉及高温、高压等工艺,操作不当,将可能导致人员伤亡、环境污染等安全生产及环保问题。(3)项目投产及达产低于预期的风险。公司目前在建项目主要为4万吨锂盐项目,首条1.3万吨产能已在2018年上半年投产,预计其余产能将在2018年年底建成。如果项目无法在2018年底完全建成,或者投产后市场开拓不利,达产时间较长,将导致公司锂盐业务业绩低于预期。(4)传统业务重陷低迷的风险。2016年以来,公司新的管理团队不断加强经营管理,同时公司传统纤维板业务受益供给侧改革和环保政策,盈利好转。尽管我们认为环保趋严趋势不会改变,但如果政策在实际执行中没有得到有效落实,或者行业大厂家扩产力度较大,将可能使公司纤维板业务重新陷入低迷。

大秦铁路:经营稳健+高股息,优质防守标的

铁总旗下优质资产,西煤东运主干道:大秦铁路是铁总旗下最优质的上市公司,管辖京包、北同蒲、大秦三条铁路干线,口泉、云冈、宁岢、平朔四条支线,衔接神朔、大准、宁静、蓟港四条地方铁路,并持有朔黄线41.6%的股权。大秦线作为大秦铁路的核心资产,设计产能为4.5亿吨,是西煤东运的第一大通道。
    西煤东运+公路治超,大秦线有望继续满载运行:我们认为,大秦线有望继续满产运行。一方面是因为煤炭供给和需求的区域差异,我国煤炭主要集中分布于三西地区,山西、陕西、内蒙产煤量占比逐年提高,2018年6月已达到68.9%,而我国对于煤炭需求比较大的地区集中在环渤海、华东和华南地区,对煤炭运输的需求大。另一方面,随着公路治超、公转铁等政策的推行,将导致汽运煤回流。
    新清算办法将有利于调动承运企业揽货积极性:2017年年底,中国铁路总公司出台了《铁路货物运输进款清算办法(试行)》,确立了基于承运企业付费清算为核心的货运承运清算机制。一方面,能够显著提高铁路运输企业开展货运市场营销、开拓货源、承揽货物的积极性,有效提升企业市场经营意识和服务意识;另一方面,通过确定合理清算标准,能够确保提供服务的企业抵补基本成本。货运承运清算模式能够建立起明确的市场营销激励导向,利用经济手段加强运输企业市场主体地位。
    投资建议:大秦铁路不是成长股,也非周期股,而是属于高分红的公用事业股,所以我们要关注的重点在于其经营的稳定性。当前大秦铁路投资高峰期已过,维护成本不高,资产负债率很低,2017年底,公司资产负债率为20.97%,盈利能力较强,ROE维持高位,2017年ROE为13.5%。并且,具备充裕的现金流,历史分红比例较高,2017年股息率为5.7%。未来随着西煤东运以及汽运煤回流,大秦铁路有望维持高运量,我们预计公司2018年、2019年、2020年的EPS分别为0.90元、0.96元、1.03元,对应PE分别为9.1x、8.6x、8.0x,PB分别为1.2x、1.1x、1.0x,相较于美股铁路上市公司,当前估值较低,防御价值突出,首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:(1)新能源替代风险:环保核查对煤炭的长期需求预期产生一定的影响,风电、太阳能、核电等新能源产业持续快速发展,虽然目前还没有形成较大的规模,但长期的替代需求影响将持续存在。(2)经济增速不及预期风险:国内挤压资产泡沫,压缩货币与财政政策实施空间,同时与美国贸易摩擦,都可能引发经济增速不及预期的风险,进而煤炭运输需求低于预期。(3)进口煤政策的不确定性风险:随着进口煤对国内市场影响越来越大,如果政府不约束进口煤数量和质量,可能会对行业供给端产生较大影响。(4)公路治超不达预期、公转铁不达预期风险:会带来汽运煤炭回流不达预期,影响铁路运输收益。

高乐股份:联合中标1.12亿元项目,教育信息化版图再下一城

中标金额1.12亿元,明显增厚公司业绩。高乐教育在手订单3.05亿元,加上此次中标项目金额1.12亿元,高乐教育在手订单总计4.17亿元,本次中标项目签订正式合同并顺利实施后,将对公司2018年度经营业绩产生积极影响。
    首次中标汕头市项目,市场版图再下一城。中标汕头市潮阳区“互联网+智慧教育”项目,继此前的普宁、揭西项目,公司市场版图中增加汕头。此次中标,是公司互联网教育业务技术创新实力和综合竞争力的又一重要体现,有利于进一步提升高乐教育的品牌知名度和行业影响力,为持续拓展互联网+智慧教育项目创造有利条件。
    与中国电信合作中标,有利于未来双方进一步合作。公司此次与中国电信广东分公司组成联合体中标,随着合作的深入,有望借助中国电信的渠道进一步开拓市场。
    投资建议:我们此前的报告中即预期下半年是学校采购旺季,公司有望进一步中标项目,此次中标符合预期,维持公司2018年-2020年EPS预测分别为0.12元、0.15元、0.20元,目前股价对应PE分别为28.7倍、22.9倍、18.0倍。借助过硬的技术实力,以及渠道端与第三方网络运营商和神舟数码建立深度合作关系,公司成长进入快车道,我们看好公司在教育信息化业务领域的发展前景。此次高乐教育中标有利于提升公司影响力和加深与中国电信的合作,为进一步拓展互联网+智慧教育市场创造有利条件。维持“推荐“投资评级。
    风险提示:1、国际玩具市场不确定加大风险。公司玩具产品以出口为主,出口地主要包括欧盟、北美、拉美等国家和地区。近来,国际贸易摩擦加剧,外贸业务不确定性明显增强。受电商冲击,国际批发市场竞争更加激烈。全球线下玩具零售龙头玩具反斗城等公司破产清算,也对渠道销售规模造成了影响。2、人民币升值风险。公司出口产品主要采用美元结算。人民币汇率波动会给公司带来以下影响:一是汇兑损益,二是出口产品的价格竞争力,若人民币汇率波动,公司产品在国际市场的性价比将会改变,如果未来人民币持续升值将给公司的经营业绩带来一定的影响。3、并购整合风险。为增强公司长期可持续发展实力,公司通过并购扩张布局互联网教育业务。通过并购整合,公司业务规模、市场空间和竞争实力得到了明显提高。但是,并购也导致公司管理半径加大,要求公司建立更加完善的经营管理体系,不断提高内部治理水平。若公司对并购标的不能进行有效整合,充分发挥协同效应,将会对公司的经营业绩产生一定的影响。

京新药业:现有品种金矿仍待挖掘,精神神经龙头潜力已现

廿载春秋华丽蜕变,从原料药到“药品+器械”:公司最早从事喹诺酮类原料药的生产销售,通过多年积累目前已经形成以心血管、消化道、精神神经领域制剂为主,喹诺酮类及特色原料药为辅的医药工业布局,通过收购巨烽显示切入医疗器械领域,明确“药品+器械”的战略方向。2011-2017年收入端CAGR为20.92%,利润端CAGR为44.44%。2018H1收入端、利润端增速分别为41.08%和25.34%,相比Q1均有所回升,其中原料药占比仅28.60%,公司已摆脱对原料药依赖。公司毛利率和净利率分别由2011年的26.39%和4.10%提升至2018H1的62.94%和14.85%,盈利能力不断增强。
    成品药扛起增长大旗,进口替代和一致性评价助力:2018H1公司成品药收入占比近60%,增长达到62%,剔除高开影响后销量增长20%以上,成为主要增长引擎。公司心血管和精神神经领域成品药核心品种原研占比高,进口替代空间广阔;一致性方面,公司已申报5个品种均领先市场,瑞舒伐他汀、左乙拉西坦已通过,舍曲林有望近期获批,辛伐他汀等品种进度领先。瑞舒伐他汀已在上海和辽宁中标,初尝一致性评价红利。2018H1公司研发投入1.26亿元,同比增长64%,持续高投入。公司研发项目按照“仿制药-改良型创新药-创新药”的路径阶梯布局,其中精神神经领域储备最多,卡巴拉汀、普拉克索首仿上市有望替代原研,后续P2B001和EVT201两个创新药有重磅品种潜力。
    原料药板块结构持续优化,医疗器械否极泰来:公司由喹诺酮类原料药起家,目前主要制剂品种均有对应原料药,形成“原料+制剂”一体化优势通过培育重点品种,2018H1特色原料药同比增长40%,结构持续优化。同时原料药实行事业部运行,内部管理提升,生产工艺优化,产品竞争力增强,喹诺酮类原料药也实现回暖;医疗器械板块,巨烽上半年受管理层交接影响,利润增速下滑,从二季度来看增速回升明显,我们认为巨烽经营低点已过。巨烽ODM业务在国内优势明显,占据50%以上市场份额,同时积极开展市场规模更大的UI业务,未来有望保持20%左右增长。
    盈利预测与投资评级:公司成品药受益营销改革、一致性评价、医保调整等因素快速增长,原料药结构持续优化,医疗器械触底反弹。同时公司回购股份实施员工持股计划有望进一步提升核心人员活力。我们维持2018-2020年EPS分别为0.49元、0.61元和0.77元的预测,当前股价对应2018年PE为24.7倍,PEG<0.8,基本面拐点,性价比凸显,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)研发风险:随着国家监管法规、注册法规的日益严格,要求的日益提升,以及新药开发本身起点高、难度大,新药研发存在不确定性以及研发周期可能延长的风险。2)成本上涨压力:公司产品的原辅材料价格变化,人力资源成本、能源成本的刚性上涨,公司运营成本上涨压力较大。3)市场格局变化风险:医保控费、两票制、仿制药一致性评价等相关政策密集出台,医药行业大环境发生剧烈变化,导致市场竞争格局发生重大变化,对公司而言是机遇也是挑战。4)政策风险:若后续招标政策要求中标企业大幅降价,则将对公司业绩产生较大影响。

养元饮品:小核桃创造大奇迹,期待多路径突破瓶颈

二十年风雨砥砺前行,缔造核桃乳销量传奇:公司是董事长姚奎章实际控制,管理层&员工广泛持股的民营企业。目前,公司已成为核桃乳行业绝对霸主,17年实现营业收入77亿元,大单品“六个核桃”具备较强市场竞争力。公司以经销模式为主,流通渠道占据主导地位,每年两次旺季签约实现全年大多数销售回款,通过自有+委托加工共5个生产基地覆盖全国市场。过去4年,虽然公司收入增速平缓,盈利能力保持稳健,归母净利复合增速高达9.9%。
    铸就宽广护城河,寡头地位巩固:公司在产品、品牌、渠道、规模上均具备较强领先优势,强大的市场竞争力构筑宽广护城河,品类寡头地位已难以撼动。1)产品功能化定位,核心诉求精准,抓住消费者“健脑益智”潜在需求;2)聚焦式广告宣传,抢占消费者心智,“六个核桃”成为品类代言词;3)分区域定渠道独家经销模式,深挖市场潜力及保障经销商利润,“星级服务体系”满足经销商诉求,缜密监管体系维护市场秩序,经销商队伍忠诚度高、战斗力强;4)核桃乳市占率在95%以上,规模优势显著,盈利能力强于植物蛋白饮料竞争者。
    期待多路径突破瓶颈,现金奶牛属性突出:公司因外部环境变化&产品逐渐老化,短遇成长烦恼,但产品口感&营养升级,新品梯队蓄势待发,有望重塑产品组合竞争力,且仍有新增长点可供挖掘,期待公司通过四大路径重新打开发展空间:1)深度全国化仍有空间,公司终端数较其他县乡为主的饮料巨头仍偏少,且收入区域来源较集中,或成熟模式继续滚动复制,释放弱势区域潜力;2)进军一二线城市,开拓商超、电商渠道,寻找新增量市场来源;3)走出礼品消费,价格带与牛奶接近,“高考季”系列动作下,期待自饮市场取得突破;4)公司品牌运作能力及渠道操作能力可支撑品类多元化,或效仿娃哈哈等先辈打造饮品品类舰队,再造增长驱动引擎。此外,即使悲观假设下,参照旺仔牛奶&双汇火腿肠,竞争的趋缓及费用投放的减少,公司净利率可以维持高位,是长期可持续的现金奶牛标的。
    募投项目:完善营销网络& 20万吨产能建设:公司IPO募集资金净额32.66亿元,拟投资29亿元分3年用于营销网络建设及市场开发项目,主要为高强度的广告费用投入及商超渠道陈列优化。此外,公司拟投资3.66亿元用于年产20万吨营养型植物蛋白饮料项目,以此替代4 条老旧易拉罐灌装生产线。我们认为公司通过募投项目投入,有望维护品牌影响力、拓宽销售网络及缓解旺季产能不足问题,持续强化公司市场竞争力。
    投资建议:公司作为核桃饮品绝对霸主,功能化产品定位、品牌抢占消费者心智、出色渠道管控力及规模效应使得“六个核桃”寡头地位巩固。虽公司业务端逐渐遭遇瓶颈,但产品升级有望重塑竞争力,且仍有新增长点可供挖掘,期待公司通过四大路径重新打开发展空间。我们认为公司短遇成长烦恼,但业务仍具长期成长性,且悲观情形下也是现金奶牛型标的,当前估值下具备较强吸引力。我们预计公司18-20年EPS分别3.48、3.72、4.01元,同比增13.6%、6.8%、7.7%,对应PE分别为13.7X、12.9X、11.9X,首次覆盖给予“推荐”评级!
    风险提示:1、食品安全风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生食品安全事故,或对公司的生产、经营造成重大不利影响;2、产品种类单一的风险:公司收入严重依赖核桃乳大单品,单品生命周期变化或对公司整体业绩造成影响;3、原料价格上涨风险:产品主要原材料易拉罐、核桃仁、白糖的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

工商银行:上半年负债端优势彰显,资产质量延续改善

上半年营收增速加快,归母净利润稳步提升
    工商银行上半年实现营收同比增长7%(4.05%,18Q1),Q2单季增幅10.2%,较一季度提升6.15个百分点。其中,上半年利息净收入同比增长10.6%,Q2单季度增长9.3%。同时,上半年手续费收入同比增长3.4%,结束了上年末负增0.5%的趋势,Q2单季增长5.4%,较Q1提升3.8个百分点,银行卡、现金管理、担保承诺业务收入分别同比增16.7%/17.1%/29.8%。上半年PPOP同比增长8.5%(9.7%,18Q1),Q2单季增幅7.3%,较Q1降2.4个百分点,主要是二季度的营业费用有明显的增长(18.2%,YoY)。上半年拨备计提同比增36.1%,增速较一季度提升2pct,在此基础上实现归母净利润同比增4.87%(4%,18Q1),Q2同比增长5.7%。
    上半年存款增速领衔大行优势明显,二季度息差企稳
    上半年资产较年初增长4.66%(1.56%,18Q1),二季度规模增速有明显提升,较一季度增长3.1%,主要二季度主动负债规模扩张的影响。资产端,贷款较上年末增4.9%(2.35%,1Q18),零售贷款较上年末增7.4%,超公司贷款增速2.9个百分点,带动零售贷款占总贷款比例提升0.9pct至35.6%,零售贷款中,个人按揭贷款占比较年初提升0.9pct至80.5%,增速达8.7%,信用卡贷款亦保持9.2%的高增长。上半年投资同比增12.7%,Q2单季环比增3.1%,同业资产同比收降11.3%,主要是一季度进行的压降,Q2环比增10.9%。
    负债端,存款规模较上年末增8.3%(5.1%,18Q1),增速领衔大行,二季度存款规模也保持稳定增长,但季末活期存款占比较上年末下降近2个百分点。上半年同业负债同比收降0.7%,Q2环比增2.8%,应付债券同比多增9.9%,Q2环比提升8.9%。
    1H18公司公布净息差2.30%,同比上升14bps,较去年末提升8bps。我们测算的Q2单季环比Q1上升1bps,季度息差的企稳主要是二季度低成本存款规模稳健提升下资产端信贷等投放稳健增长。
    资产质量延续稳中向好,不良认定持续保持严格
    公司二季度末不良贷款率1.54%,环比持平于Q1,较上年末降1bps。先行指标上,关注、逾期贷款率分别较上年末下降0.72pct/0.2pct至3.23%/1.81%。同时,公司逾期90+/不良较年初继续下行1.95pct至78.98%。受益于资产质量持续向好,公司拨备覆盖率进一步增至173.21%,基本环比持平于Q1,但仍有提升空间。二季度末公司资本充足率和核心一级资本充足率分别为14.73%/12.33%,较上年末分别下降41BP/44BP,同时公司公告了发行1000亿优先股的预案,后续资本实力得到进一步增强。
    投资建议:负债端优势突出,资产质量稳中向好
    工商银行上半年经营稳健,存款增速领衔大行,负债端的优势保障了息差的稳定性。规模的稳健扩张以及息差的企稳回升下上半年实现营收和PPOP增速的较高增长。资产质量方面在稳定中逐步改善,不良偏离度持继续下行。我们维持公司盈利预测不变,18/19年净利增速预测为5.0%/7.8%,目前股价对应18/19年PB为0.86x/0.79x,PE为6.6x/6.1x,维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示:
    1)资产质量受经济超预期下滑影响,信用风险集中暴露。若宏观经济出现超预期下滑,势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度,从而影响行业利润增速。
    2)政策调控力度超预期。18年以来在去杠杆、防风险的背景下,行业监管的广度和深度不断加强,资管新规等一系列政策和监管细则陆续出台,在维稳的政策基调下金融协调和监管预计也会进一步加强。但是如果整体监管趋势或者在某领域政策调控力度超预期,可能对行业稳定性造成不利影响。
    3)市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分,其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险,市场整体估值向下,有可能带动行业股价下跌。

广汽集团:自主回暖,日系维持高增长

事项:
    公司8月销量实现17.3万辆,同比+10%,累计销量136万辆,同比+6.3%,其中自主品牌销量4.2万辆,同比+4.5%,广丰销量5.4万辆,同比+47.1%,广本销量5.5万辆,同比-4.3%,广菲克销量8515辆,同比-33.5%,广三菱销量1.1万辆,同比+41.4%。
    平安观点:
    传祺走出车型换代阵痛期,销量有望逐步恢复:自主品牌8月实现销量4.2万辆(+4.5%),7、8月自主销量实现同比正增长,随着老款GS4清库的完成,传祺逐渐走出上半年的艰难时刻。目前新款GS4终端仍维持3000元优惠,预计下半年销量将维持稳定,但由于自主终端库存较高,不排除优惠进一步加大的风险;GE3 530于8月正式上市,凭借高续航里程预计能在新能源市场有不错的表现,GM6正式发布并计划于11月到店销售,有望提振销量增幅。
    广汽丰田维持强劲势头,下半年盈利有望实现翻倍增长:广丰8月销量5.4万辆,同比+47.1%,凯美瑞在终端市场销售火爆供不应求,小型SUV CHR于8月全面到店上市,贡献部分增量。随广丰三工厂产能不断爬坡,凯美瑞销量预计还会不断提升,丰田TNGA平台量产产品逐步增多,规模效应凸显,盈利能力提高,产品力也得到了极大的加强,丰田品牌未来三年利润将有望保持高速增长。
    广本销量同比略有下降、不改长期向好趋势:广本8月销量5.5万辆(-4.3%),8月15.8万辆冠道因制动总泵问题召回维修,9.6万辆冠道因机油问题召回维修,冠道大面积的召回对消费者购车情绪产生了一定影响,影响销量。第十代雅阁在终端市场仍表现强势,8月推出混动版本市场竞争力进一提升,预计下半年月销仍有望继续爬坡。换代雅阁有望给广本利润形成有效支撑,而2019年预计投放的CRV广本版车型将会进一步提供利润增量。
    盈利预测与投资建议:公司自主品牌逐步恢复,丰田新品周期超预期,本田产品组合优化,向上调整业绩预测,预计2018-2020年EPS分别为1.13、1.21、1.47元(原有业绩预测为1.12、1.20、1.44元),维持“推荐”评级。
    风险提示:1)行业增速进一步下滑,竞争格局进一步恶化,价格战扰乱车企盈利能力,导致净利润增速受到负面影响;2)传祺品牌由于行业竞争格局恶化和车型老化,盈利能力受到显著影响,拖累整体业绩表现;3)弱行业格局下广三菱品牌效应尚弱,容易受到行业不景气度的冲击,抗风险能力较差。