东方雨虹:防水龙头,走向高质量成长

防水行业格局正在重构
    我们认为防水行业格局正在发生较大变化,首先行业整体将进入平稳增长阶段,但与此同时防水行业内部分层将愈发明显,头部企业增速维持较快增长,规模以上企业增速相对稳定,部分中小企业及小作坊将会逐步退出市场;与上述趋势相伴随的是行业格局的深刻变化,环保和监管趋严、下游客户集中度提升等因素将会倒逼行业提升规范化程度,同时行业集中度有望伴随着头部企业的快速发展和行业整合与淘汰节奏的加快而进一步提升。
    兼顾发展速度,公司经营质量稳步提升
    从房地产行业的发展情况来看,房地产行业近来年呈现出行业集中度不断提升的趋势,同时伴随着精装房比例的不断提升,房地产企业的防水材料集采需求也在不断提升。同时,2020年防水行业同样有望受益于基建投资提振和“旧改”需求释放带来的潜在需求提升,公司收入增速有望维持在较快水平。同时公司经营质量正在逐步改善。
    全年利润弹性大,新业务增长势头强劲
    我们认为,东方雨虹全年有望受益于沥青成本大幅下降、价格相对稳定带来的盈利提升,同时公司销售端仍将继续在行业集中度提升的背景下保持稳定增长。预计东方雨虹2020年防水卷材毛利率有望显著提升,防水涂料毛利率也会有阶段性上行。
    我们预计公司2020年整体毛利率有望有所提升。
    盈利预测及估值
    我们预计公司2020年、2021年归母净利润分别为30.57亿、34.07亿,EPS分别为2.1、2.3元,对应PE分别为18.4、16.5倍。我们选取防水行业上市公司科顺股份、凯伦股份作为可比样本,2020年可比样本平均PE估值为24.6倍,我们认为公司估值仍有一定的提升空间,首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:房地产需求大幅下滑,基建需求不及预期,市场竞争格局恶化,原材料成本大幅上升。

双汇发展:抓住养殖行业变革机遇,产业链一体化平抑成本波动风险

事件:公司公告非公开增发方案。
    核心观点:
    1、抓住行业历史发展机遇,减少成本猪价和鸡价波动风险:公司拟通过非公开增发不超过70亿元,分别用于肉鸡产业化(33.3亿)、生猪养殖(9.9亿)、生猪屠宰及调理制品(3.6亿)、肉制品加工技改(2.7亿)、总部建设(7.5亿)及补充流动资金(13亿)等项目。公司此次非公开增发核心项目是2亿羽肉鸡养殖项目和50万头生猪养殖项目。18年非洲猪瘟疫情发生后,生猪养殖和肉鸡产业发生重大变化,公司需要抓住行业发展机遇,减少成本波动风险。公司拥有20年生猪养殖经验和多年肉鸡养殖经验,而且通过万洲国际控股的SFD可以借鉴国外先进的养殖技术与防疫经验。公司自1998年上市以来,累计进行过两次股权融资,募集资金合计9.12亿元,而每年的现金分红慷慨,累计向股东现金分红309.36亿元(不包含未实施的2019年度现金分红)。未来在没有重大项目投资的情况下仍然会保持较高的分红比例。
    2、生猪养殖业与屠宰业矛盾突出,未来可能会继续提升养殖比例:公司历史上屠宰部门的盈利波动较大,尤其在猪价上涨周期,农户惜售,中间商(猪贩)联手抬价炒作,加剧供给紧张。当猪价下跌时,农户亏损惨重,对屠宰部门盈利向好怨声载道。屠宰行业常年与上游养殖行业博弈,利益矛盾突出。非洲猪瘟疫情发生后,我国生猪养殖行业的技术门槛将明显提高,加速行业整合。而养殖行业的整合必然会加大对于下游屠宰的议价权。公司目前在漯河有30万头生猪养殖规模,满足部分屠宰产能,使其成为盈利波动最小的子公司。但是如果养殖规模过大,则经营风险也会相应提升,反而有可能加剧整体盈利波动。公司通过测算,认为自有猪源能够达到屠宰销量的30%左右(公司去年总屠宰量1320万头),能够平抑成本的波动,将整体盈利最大化。因此公司本次生猪养殖先规划50万头,验证可行性,未来有可能继续加大生猪养殖规模。
    3、肉鸡项目满足自用为主,漯河产能升级改造适应市场需求:公司肉鸡产业化产能建设项目集饲料生产、种鸡养殖、雏鸡孵化、商品鸡养殖和屠宰加工为一体,分别在河南西华与辽宁彰武建设投产,总投资45.16亿元,其中使用募集资金33.3亿元。
    目前公司肉制品中的鸡肉原料主要来自外购,而非洲猪瘟疫情发生后催生了对鸡肉的替代性需求,价格跟随上涨。因此公司投资肉鸡养殖项目主要是满足自身原料需求,此外公司也可以通过强大的营销渠道消化非自用鸡肉类产品。此外,公司还对漯河屠宰和肉制品加工线进行升级改造,提升自动化和信息化率,提升高端肉制品产能占比,支持肉制品“主推高端产品、减少数量、提升质量、聚焦推广”的产品策略。
    4、盈利预测与评级:我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.72元、1.81元和1.99元,对应PE分别为23X,22X和20X,维持“推荐”评级。
    5、风险提示:新冠疫情影响超预期;猪肉价格维持高位,屠宰量下降;养殖行业技术风险;猪价下跌养殖行业亏损风险;贸易摩擦升级,进口受阻;食品安全事件等。

海螺水泥系列一:探究海螺水泥的资源价值

有别于市场的观点:
    本文以更加翔实的论据着重分析了海螺水泥石灰石资源和熟料产能的价值,以及公司现金储备充足情况下的业务扩张潜力。
    伴随着环保趋严、矿山经营集中度的提升,外购石灰石的成本中枢未来或将持续提升,中小矿山的退出和矿山运营龙头企业的快速发展则从侧面印证了石灰石资料稀缺性的提升,而拥有存量石灰石开采资源的企业则将享受较为可观的“资源”库存收益,海螺水泥拥有的矿山资源估值中枢也将会得到显著提升。
    我们预计在四种石灰石售价的情形下海螺水泥折现矿山价值分别为414亿元、589亿元、764亿元、939亿元。显著高于海螺水泥现有石灰石采矿权账面价值42.8亿元。
    全国熟料产能的集中度也在提升的过程中,并且对于下游的社会粉磨站而言,熟料供应短缺的现状未来可能将会持续恶化,进口熟料或外地调运的熟料的供应持续性和价格都有高度的不确定,同时政策端对中小粉磨站的逐步退出也有政策指引,可见水泥粉磨站的竞争格局未来有望进一步改善,存量熟料产线的稀缺性将会进一步体现,对于拥有大量技术先进、布局优越熟料产线和粉磨站的龙头海螺水泥,其资产的隐性价值也具备升值潜力。
    现金并非传统意义上的稀缺资源,但是在拥有充足现金的情形下,海螺水泥将会拥有充足的资金进行自身业务扩张、并购等活动,并且能够拥有较大的回旋余地应对各种风险事件。
    我们预计公司2020年、2021年EPS分别为6.7、6.8元,对应PE分别为9.1、8.9倍。首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:房地产需求大幅下滑,基建需求不及预期,市场竞争格局恶化,水泥价格显著下降。

长城汽车:SUV复苏明显,皮卡持续热销

长城汽车SUV4月共销售63618辆,同比-3.91%,环比45.6%:公司SUV包括哈弗和WEY两个品牌,其中哈弗品牌SUV4月销售57098辆,同比-2.3%,环比41.6%,环比明显改善;哈弗品牌主力车型H6销售24018辆,稳坐SUV销量榜第一,同比-14.4%,环比18.2%;哈弗M6实现销售15096辆,同比50.9%,环比76.5%,销量复苏明显;哈弗F7销售10911辆,月销再次回到万辆以上,同比7.6%,环比79.8%。WEY品牌4月共销售6070辆,同比-16.8%,环比98.7%,环比改善明显,VV6仍是销量主力,4月销售3001辆,同比-26.9%,环比91.5%。
    长城炮持续热销,4月销售8006辆:长城皮卡4月继续领跑中国皮卡市场,4月长城皮卡共销售新车15729辆,同比20%,环比2%。其中长城炮4月销售8006,带动长城皮卡产品结构向上,单车均价及盈利能力均得到提升。2020年3月长城皮卡国内市占率已提升至50%以上,我们预计4月份仍将有所提升。
    静待公司新轮产品周期及行业复苏:2020Q3公司全新平台SUV产品将陆续推出,2020-2021年将是公司新产品大年。我们预计,2021-2022年汽车行业需求也将逐步复苏,公司业绩将在明后年进入高增长期。受疫情影响,适当调整盈利预测,2020-2022年EPS分别为0.50元、0.63元和0.76元,对应PE分别为17x/13x/11x,给予“推荐”评级。
    风险提示:汽车市场景气度继续下行,新车型推广不及预期,疫情影响超预期。

杭州银行:业绩景气持续,资本之困改善

事件:5月6日,杭州银行发布19年年报及20年一季报,营收214.1亿、66.4亿,YoY+25.5%、+25.4%;归母净利润66.0亿、21.6亿,YoY+22.0%、+19.3%。年化ROE为12.15%、16.04%。
    营收和利润增速略降。20Q1营收YoY+25.4%,较19年-0.1pct;
    归母净利润YoY+19.3%,较19年-2.7pct。净息差扩大对业绩构成有力支撑,整体业绩情况受疫情影响有限。规模扩张趋缓。
    20Q1生息资产YoY+3.3%(19年为2.9%);20Q1贷款余额YoY+15.2%。
    净息差提升。19年净息差同比+10BP到1.83%,受益于生息资产收益率+8BP及计息负债成本率-17BP。ROA同比上行。受益于净利息收入、净手续费收入增速大幅提升效益,20Q1年化ROA同比提升6BP到0.84%;年化ROE为16.04%,同比提升1.12pct。
    资产质量向好。20Q1不良率环比下行4BP到1.29%,关注率环比下行3BP到1.31%。19年新发生逾期比例呈现下行趋势。资本充足率回升。受益于定向增发,20Q1核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率为8.12%/10.60%/14.39%,同比提升0.07/0.93/1.61pct。
    投资建议:业绩保持高增,扩展空间打开业绩持续增长,净息差扩大对业绩支撑充足;贷款收益率和占比同步上升,负债成本优化;不良率、关注率趋降,资产质量向好。预计20/21/22年净利润增速为18.0%/19.50%/21.0%,当前股价对应0.72倍20年PB,给予“推荐”评级。
    风险提示:规模扩张持续趋缓,未来营收和净利增长空间可能受限;疫情影响信用卡/消费经营贷款质量或有波动;监管政策趋严等。

晶澳科技:光伏一体化龙头,掌握品牌和产品双重优势

耕耘十五载、领先的一体化光伏巨头
    晶澳太阳能覆盖硅片、电池、组件及光伏电站等环节,2018年电池产能位居全球第一,组件出货量多年全球前三,2019年借壳天业通联A股上市后更名晶澳科技。2019年归母净利润增速74.1%,2020年一季度归母净利润增速230.4%,保持上升态势。
    组件:价格企稳+集中度提升+技术代差拉开+消费品属性。
    我们认为组件环节投资机会佳,目前1.6元每瓦的价格基本触底,年降幅将在过去五年15%的基础上大幅收窄,组件环节将开始享受收入和出货量同步双增;行业集中度提升,组件本身具备的消费属性,以及组件环节技术点的增多、在提高功率进程中所发挥作用的增强,均助力该环节盈利能力的趋势性上行。
    在产品和品牌上拥有双重优势,周转效率和造血能力超越同行
    晶澳以历时十余年的高研发投入,在产品转化效率和可靠性上实现领先,其优秀的质量控制已成为业内的标杆,在PERC电池、双面电池等技术的研发上均处于前列。公司前端的硅片和电池产能和后端的组件销量基本匹配,产业链一体化模式下拥有成本优势。晶澳品牌布局海外多年已深入人心,具有较高附加值。公司周转效率超越同行,无论是收现比、应收账款账龄还是存货周转率都领先行业,拥有强大造血能力。上市后,公司启动了股权激励计划,并计划非公开融资扩建电池和组件生产线,我们认为回归A股后公司将走上发展快车道。
    盈利预测:公司在硅片、电池、组件端均握有技术和产品优势,晶澳品牌经过十五年的浸润也具高附加值,回款好、造血能力强。预计2020-2021年EPS分别为1.02、1.34元,对应PE分别为15和11倍,首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:组件价格下跌过快;成本失去竞争力;光伏行业技术路线发生重大变化。

交通银行2020年一季报点评:资产扩表稳健,拨备有待补充

事件:4月30日,交通银行发布2020年一季报,营收650.03亿,YoY+4.7%;归母净利润214.51亿,YoY+1.8%;不良率1.59%(较19年末+12BP);总资产10.45万亿,YoY+5.54%。
    20年一季度公司业绩表现自19年高点回归。营收为650.03亿元,同比增长4.7%,增速较19年同期26.5%大幅放缓。中收在营收中占比较19年末提升2.3%达到23.1%。归母净利润214.51亿元,同比增长1.8%,增速较19年同期和19年末分别下降了3.1%和3.2%。对于净利润正向贡献最大的因素是规模增长,20年一季度交通银行资产规模突破十万亿。
    资产扩表稳健,息差略有收窄。生息资产10.22万亿,同比增长6.5%,较19年末增长5.4%。总贷款5.57万亿,同比增长9.9%,增速与近些年持平。贷款增长主要集中在对公贷款上,一季度对公、个人贷款分别环比增长7.3%、0.2%。金融投资增长稳健,同比增长8.4%。生息资产投放并未受到疫情影响。LPR下行导致生息资产收益率下降是净息差收窄的主要原因。
    资产质量或拖累往后利润。20年一季度公司不良率较19年末上升12BP 达1.59%,测算不良贷款余额较19年末环比增长12.8%。不良率上升主要是受疫情影响,而这给拨备计提带来了较大压力。拨备覆盖率较19年末降低了17.6pct 到154.2%,已经接近监管红线。拨贷比2.45%,较19年末下降8BP。未来公司在计提拨备上应该有更多投入,利润增长承压。
    盈利预测与估值:存贷款增长稳定,近年来净利润增速平稳,大行客户资源较好。预计20/21年EPS 分别为1.09/1.14元,对应PB 为0.51/0.48倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:受疫情影响资产质量改善不力,计提拨备挤压利润空间,经济企稳不力。

招商银行:业绩稳健超预期,重心切换好对冲

事件 :4月 30日,招商银行发布 20年一季报,营收 766.0亿,YoY+11.4%(+2.9pct);归母净利润 278.0亿,YoY+10.1%(-5.2pct)。ROE 为 18.76% (-69BP)。不良率 1.11%(-5BP)。
    业绩增速好于预期。20Q1营收和净利润增速较 19Q1仅下滑0.7pct 和 1.2pct;环比来看,营收增速提升 2.9pct,净利润增速下降 5.2pct。不良率较年初下降 5BP,大幅好于此前悲观预期,估值修复行情有望延续。 中收增速达 15.2%,较 19年提升7.6pct,业已触底回升,或成为全年业绩的主要支撑点之一。
    生息资产增速创 33年新高。20Q1生息资产 YoY+14.4%,比 19年全年提升 4.3个百分点。 延续 219H2的策略,贷款投放向对公偏移。招行 20Q1贷款+2147亿,其中,对公+1471亿,票据+577亿,个贷仅+99亿。该调整刚好适应了疫情冲击下的 2020年。
    个贷不良率和逾期率上行。20Q1个贷不良率和逾期率分别为0.87%、1.80%,较年初上行 14BP、60BP。信用卡是主要拖累因素,分别上行 54BP、140BP。 整体不良率下降,逾期率上行。整体贷款不良率环比下行 5BP 到 1.16%,主要归功于对公贷款不良率环比下行 33BP。
    投资建议:多种情境下占优,估值修复或持续下一阶段无论经济复苏顺利与否,招行都将变得更为受益:若顺利,则让利和资产质量的担忧都会减少,催化板块估值修复,而招行 20Q1涨幅相对偏弱,弹性较大;如果再遇波折,则存款基准利率下调的概率大大提升,而招行的存款在计息负债中的占比为 3/4,存款基准利率下调对其利好更为显著。当前股价对应 1.28倍 20年 PB,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:受疫情影响经济下行使资产质量恶化;监管政策趋严;降息周期使净息差承压;零售业务扩张不及预期等。

金徽酒:立足甘肃,聚焦大西北,二次创业再出发

1、陇上江南名酒,区域领先品牌:金徽酒历史可追溯至1951年,在“永盛源”等白酒(烧酒)作坊的基础上组建“甘肃省徽县酒厂”。后经多次转让后专营白酒主业,成为省内覆盖90%市县的甘肃省内龙头酒企。公司主导产品有“金徽”、“陇南春”两大品牌,包含世纪金徽星级、柔和系列等20余个核心单品。
    2、民企体制灵活,市场化机制激励充分,管理能力突出,长期经营稳健:公司属少数白酒上市民企之一,机制灵活,管理能力突出,核心管理层、骨干员工和经销商联合持股,激励充分。
    公司自改制以来十二年间公司收入规模从8000万扩大至2019年的16.3亿,年复合增速达28.6%。
    3、省内竞争格局呈现一超多强,公司主导百元价格带放量升级:作为省内龙头品牌,公司管理优势凸显,“单品精细化运作”+“厂商深度协销”销售及管理模式日趋成熟。产品结构来看,百元以上价位带产品占比已稳定在40%以上,20Q1提升至54.5%,其中金徽十八年增长超过50%,柔和系列增长超过40%,其余百元以上价位带产品均保持较快增长势头。
    4、未来看点一:省内提升市占率,发力次高端。公司立足甘肃南部,省内通过“千网工程”与“万商联盟”精细化管理,不断夯实基础,突破弱势市场提升省内市占率。同时,在白酒行业次高端价位带兴起浪潮中,金徽酒依靠“金徽十八年”、“世纪金徽星级产品”、“柔和金徽”等聚焦单品放量持续带动产品结构改善,未来继续发力次高端,将充分享受行业红利。
    5、未来看点二:省外聚焦大西北。甘肃市场总规模较小,不足以支撑收入的持续增长,自15年始,公司积极布局省外,以市场容量较大的陕西市场为突破口,前期稳扎稳打,锻炼模式,培养队伍,19年通过增发实现跳跃式招商布局,收入增速步入快车道,西北区域缺乏强势白酒龙头,看好公司竞争实力,聚焦大西北将成为金徽酒实现规模扩大和品牌突破的核心战略。
    6、二次创业启程,定增落地和高管业绩奖惩方案实现积极自我变革:19年公司定增落地,经销商与员工持股,激励和市场布局双提升,同时推出高管奖惩方案与业绩挂钩,规划未来5年收入/利润复合增速将达到15.45%/19.03%,为未来公司业绩良性持续发展奠定坚实基础。
    7、盈利预测与评级:预计20-22年EPS为0.82/0.97/1.21元,对应PE17/14/12倍,维持“推荐”评级。
    8、风险提示:1)竞争加剧致费用提升;1)省外扩张不及预期;3)宏观经济大幅波动影响行业需求。

南京银行19年报、20年一季报详解:高ROE优质城商行,定增打开扩张空间

事件:4月30日,南京银行发布2019年年报及2020年一季报,营收(扣除其它营业支出后)323.07亿,YoY+18.33%(+8.0pct);归母净利润124.53亿,YoY+12.47%(-2.1pct)。ROE为16.53%(-43BP)。不良率0.89%(0BP)。
    营收增速趋稳。在19Q1营收增速29.7%的高基数效应下,19年全年的营收增速逐渐趋于稳定。考虑到疫情影响,20Q1营收增速超出预期,可能系净息差改善所致。
    对公贷款提速,资产结构有待改善。20Q1对公贷款同比增速回升至22.0%,可能是因为对公贷款主要是政府基建类贷款,受政策因素影响贷款增多。存款以定期为主,贷款以对公为主,资产结构有待改善。
    资产质量稳定,资本较为充足。2019年关注率1.21%,维持下滑趋势。20Q1拨备覆盖率422.6%,拨贷比3.76%,拨备水平处于行业内的较高水平。19年末核心资本充足率8.87%,较18年末有所提升。此外,在4月23号成功实施了定增计划,预计资本充足率将提升至9.7%左右。
    投资建议:优质城商行,定增打开扩张空间
    营收趋于稳定,但对公贷款方面开始提速,预计规模会出现稳定增长;资产结构有待改善;资产质量较为稳定,资本较为充足;净息差20Q1终止下行趋势出现小幅改善。预计20/21/22EPS分别为1.65/1.85/2.10元,对应PB为0.75/0.67/0.60倍,首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示:疫情影响程度超预期;资负结构出现恶化;净息差下行趋势加大;不良净生成率提高等。

长安汽车:自主强势,合资反弹

5月4日,公司发布2020年4月产销快报:长安汽车合计销售汽车159557辆,同比32.0%,环比14.2%,点评如下:自主品牌维持较强走势:2020年4月份公司四大主力车型销售过万辆,据公司官方信息,4月份公司CS75系列销售20113辆,环比增长9.2%;CS35系列销售10330辆,逸动PLUS 销量10537辆,欧尚X7销售10078辆。逸动PLUS 上市首月累计订单即实现21135辆。公司自主品牌系列新车型外观及蓝鲸动力系统逐步得到市场认可,重庆、合肥和河北三大生产基地4月合计销售74835辆,同比大幅增长73.6%,环比略下滑-3.1%。
    合资车企长安福特、马自达复苏:4月长安福特销售20465辆,同比38.3%,环比85.9%,长安福特表现出明显复苏态势。随着疫情影响逐渐减弱,部分零部件产量释放,锐际前期积累订单开始交付。我们判断,锐际或贡献长安福特4月主要增量。随着林肯冒险家、福特探险者上市,长安福特销量复苏节奏将加快。长安马自达4月销售11761辆,月销量回到万辆以上,同比36.8%,环比75.1%。长安马自达CX-30已开始预售,CX-30具备较强产品力,新车或将带动2020年长安马自达销量向上。
    新产品周期确定性强,降本增效将显现:2019-2020年公司自主板块再次进入新产品周期,上次为2014-2015年(主力SUV-CS752014年推出),2015年毛利率提升到20%+,为近10年高点。
    2020Q1自主板块在销量下滑背景下,业绩仍实现减亏。2020年自主板块仍将推出UNI-T,欧尚X5等新车型,以及全新NE1.5T 蓝鲸动力系统。新车型有望持续带动自主业务盈利能力提升。公司2019年以来加大降本降费力度,实施极致效率措施,预计2020年费用端也将有所下降。合资板块剥离整合,长安福特蓄势待发。2019年来公司先后剥离长安新能源,长安PSA 等不盈利板块,长安福特新车型锐际,探险者、林肯冒险家、飞行家等车型相继推出,预计2020-2021将是长安福特的新增长周期。
    盈利预测与估值:不考虑2020年非经损益,我们预计2020-2022年EPS 分别为0.54元、1.18元和1.38元,对应PE 分别为18X、8X 和7X,维持“推荐”评级。
    风险提示:汽车市场景气度继续下行,公司新车型销量不及预期,疫情对汽车行业影响超预期。

芒果超媒:19年平台业务表现亮眼,内容优势突出,20Q1会员数大幅提升

1、公司整体业绩保持较快增长,主平台快乐阳光收入、利润端均有较高增速;优质及特色内容生态优势持续发挥,互联网视频业务创新升级+产业链协同发展。①整体业绩:2019 年,公司营收125.01 亿元(YoY+29.4%),归母净利11.56 亿元(YoY+33.59%),扣非归母净利10.93 亿元(YoY+280.09%),净经营性现金流2.93亿元(18 年-3.77 亿元);主平台快乐阳光(芒果TV)实现营收81.09亿元(YoY+44.63%),净利润9.69 亿元(YoY+36.54%)。②分季度来看, 2019Q1/Q2/Q3/Q4 及2020Q1 实现营收分别为24.85/30.19/27.28/42.69 及27.27 亿元, 实现归母净利分别为4.18/3.86/1.71/1.82 及4.8 亿元。③分业务情况:2019 年,公司新媒体平台运营业务持续高增长,收入63.18 亿元(YoY+51.16%),收入占比(50.54%)及毛利率(39.57%)齐升,其中互联网视频业务收入同比增长56.46%、毛利率提升0.8pct,运营商业务收入同比增长33.31%、毛利率提升4.64pct;新媒体互动娱乐内容制作收入39.02 亿元(YoY+20.12%)、营收占比31.22%、毛利率26.80%(YoY-13.05pct);媒体零售收入20.07 亿元(YoY+0.87%),毛利率26.82%(YoY-0.17pct)。④费用情况:2019 年公司销售费用21.41亿元(YoY+18.83%),主要系随节目投放量和广告收入上升,宣传推广费、广告代理费相应增加,及加大市场推广和营销团队激励力度所致,销售费率17.12%(YoY-1.53pct);管理费用6.1 亿元(YoY+32.29%),主要系人力资源投入办公后勤费用增加,管理费率4.88%(YoY+0.1pct);研发费用2.39 亿元(YoY+8.34%),主要系研发项目增加和加大对技术采购的投入,研发费率1.91%(YoY-0.37pct)。
    2、新媒体平台竞争力持续强化,多渠道推动会员增长,精准定位+运营深化提升付费转化,广告业务逆势增长;芒果TV 付费会员数2019 年末达1837 万(YoY+70.88%),会员收入贡献提升;运营商业务收入、毛利均提升显著。①2019 年,互联网视频业务快速增长。会员业务方面,公司以优质及特色内容+精准定位+线上线下多渠道拓展会员,实现付费会员数提升,会员收入大幅增长;2019 年会员收入16.9 亿元(YoY+102%)。广告业务方面,优质内容及持续提升的会员规模,全域广告营销体系构建及精准投放,推动广告业务逆势增长;2019 年广告业务收入33.5 亿元(YoY+39%);公司广告品牌投放数达489 个,同比增长50.93%。②运营商业务(IPTV+OTT)保持稳健增长,布局线上教育及生活服务,开启智慧大屏发展。2019 年, 公司运营商业务收入12.75 亿元(YoY+33.31%),毛利率67.11%(YoY+4.64pct)。截至2019 年末,公司IPTV 业务覆盖广东、福建、浙江等31 个省级行政区域,覆盖用户达1.48 亿。
    3、公司升级优质内容供给,创新机制打造工业化体系;全产业链生态协同效应初显,发展态势趋好;积极布局前瞻技术,提升平台运营效率;同时推动新业务+新营销+新运营体系升级。①内容制作上,公司自有内容制作人员超1500 人,通过建立独特造血机制和开放、创新的激励机制,构建独具特色的内容评估体系,推行外部战略合作等措施打造出创新引领的工业化内容生产体系。快乐阳光拥有16 个综艺制作团队,自有+外部影视工作室达15 个,19年自制上线综艺节目33 档,芒果TV 共上线30 余部自制剧。②内容表现上,热度排名Top10 综艺中,2019 年1-12 月,芒果占席位6/5/5/4/2/2/2/2/6/5/4/3 位;2020 年1-3 月,芒果占席位5/5/7 位。③2019 年,芒果TV 实施“大芒计划”,以优质KOL 打造营销新模式,全面升级平台营销体系;开启“用户创作中心”,通过UGC+PGC相结合的运营策略,丰富平台内容矩阵;打造自有短视频MCN 矩阵。
    4、盈利预测及投资评级: 我们预计公司2020-2022 年归母净利分别为15.05/18.02/20.97 亿元,对应当前 PE 分别为52/44/38X,维持“推荐”评级。
    风险提示:标的业绩不达预期、自制/版权内容市场表现不达预期、付费会员增长不达预期、内容自制/分销进展不达预期、IPTV/OTT/新技术布局不达预期、政策风险、内容版权价格提升、核心人才流失、广告主预算偏好改变、公司治理结构风险、市场风格切换等。

凯莱英:一季度受疫情影响增速放缓,预计订单需求稳健全年维持快速增长

公司4月25日发布2020年一季报:实现销售收入4.75亿元,同比下滑0.21%,归母净利润1.08亿元,同比增长17.34%,扣非归母净利润0.93亿元,同比增长16.33%。
    公司今年一季度业绩受到疫情影响增速有所放缓,我们认为,公司前期储备订单能够随着客户产品研发进展继续留存在公司,将持续兑现业绩。我们看好公司在保持业绩快速增长的同时,未来化学合成大分子、生物大分子和临床CRO等新业务逐渐产生突破,维持“强烈推荐”投资评级。
    疫情对公司业绩有短暂冲击,公司在全球疫情期间能够保证供货能力,可以保障客户产品持续供应,全年业绩有望持续快速增长。
    今年一季度,受到疫情影响,公司收入增长有所放缓,但公司在2月份已经全面复工,公司业绩受到疫情冲击有限。国内疫情目前已经基本得到控制,生产恢复情况向好,而海外则受到疫情冲击更大,我们认为,公司全年持续生产的稳定性将优于海外竞争对手,将成为保障客户产品持续供应的宝贵生产基地,海外订单持续向国内流入的趋势有望延续,预计后三个季度的业绩增速能够恢复,全年业绩仍然保持较快增长。
    公司今年一季度毛利率提升2.46%达到47.70%,净利润率也提升3.40%达到22.72%。
    公司毛利率有所提升,可能由于项目结构的影响。研发费用率、管理费用率、销售费用率和财务费用率分别为11.53%、11.59%、4.24%和-1.81%,同比的变动幅度分别为3.77%、-0.29%、0.79%和-3.93%,净利率为22.72%,较去年提升3.40%。汇兑损益导致公司财务费用降低,投资收益减少,两者抵消后对公司业绩影响较小。此外,一季度政府补助2011万元,较去年同期增加约1306万元,对净利润率提高也有一定贡献。公司在加大研发投入培育新业务和产能持续扩张的同时,仍然保持了较好的利润率水平。
    盈利预测:我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为7.10亿、9.39亿和12.19亿,同比分别增长28%、32%和30%,2020-2022年EPS分别为3.07元、4.06元和5.27元。当前公司股价对应20、21、22年PE估值分别为61、46、35倍。维持公司“强烈推荐”投资评级。
    风险提示:订单落地不及预期;新业务拓展不及预期;上游成本上涨超出预期;汇率波动造成汇兑损益;新冠肺炎疫情影响超出预期。

长城汽车:2020Q1业绩承压,静待新产品周期

2019Q4单车均价及毛利率同比有所提升:2019Q4公司实现汽车销售33.6万辆,同比-10.7%。对应2019Q4单车均价约为10万元,环比同比均有所提升(2019Q3为9.2万元,2018Q4为8.6万元)。毛利率上,2019Q4综合毛利率为17.9%,环比有所下滑(2019Q3为18.5%),受Q4部分成本确认导致;毛利率同比有所提升(2018Q4为13.6%),盈利能力不断复苏。费用率方面,销售费用率2019Q4基本与2018Q4持平,研发费用2019Q4较2018Q4有所提升,与公司近几年加大精准研发有关。
    受疫情影响,2020Q1业绩承压:2020Q1公司实现汽车销售15.03万辆,同比-47%。疫情导致汽车行业大幅下滑,据中汽协数据,乘用车行业2020Q1同比-45.4%。受销量下滑,产能利用率下降影响,公司毛利率2020Q1仅为9.3%,单车均价8.24万元,均价仍高于2019Q1。费用率上,管理费用与研发费用率提升明显,其中研发费用2020Q1为6.1亿元,同比43.5%。另外,受俄罗斯卢布汇率影响,2020Q1汇兑损失导致财务费用大幅提升至4.8亿元,2019Q1财务费用则为-6224万元。2020Q1公司预付款项有所提升,为后期零部件供应做准备。
    静待公司新轮产品周期及行业复苏:2020Q3公司全新平台SUV产品将陆续推出,2020-2021年将是公司新产品大年。我们预计,2021-2022年汽车行业需求也将逐步复苏,公司业绩将在明后年进入高增长期。受疫情影响,适当调整盈利预测,2020-2022年EPS分别为0.50元、0.63元和0.76元,对应PE分别为16x/13x/10x,给予“推荐”评级。
    风险提示:汽车市场景气度继续下行,新车型推广不及预期,疫情影响超预期。

宁波银行19年报、20年一季报详解:经霜弥茂的“核心资产”

事件:4月24日,宁波银行发布19年年报及20年一季报,营收350.8亿、108.6亿,YoY+21.3%、+33.7%;归母净利润137.1亿、40.0亿,YoY+22.6%、+18.1%。年化ROE 为17.10%、18.12%。
    营收增速大幅提升,创四年来新高。20Q1营收YoY+33.7%,高出19年同期10.3pct,高出19年全年12.4pct,大超预期。
    因拨备计提力度较大,20Q1归母净利润增长18.1%,低于19年同期1.9pct,低于19年全年4.5pct,但仍属于较高水平。
    资产规模扩张速度提升。19年末、20Q1,宁波银行生息资产YoY+19.5%、+23.9%,已自18年的低谷回升至4年以来的高点。
    存贷款增速大幅提升。19年末、20Q1,贷款余额YoY+23.3%、+31.8%,持续提升且大幅领先同业;存款余额YoY+20.5%、+25.5%。城商行异地扩张限制、疫情约束、宁波地区外向型经济受冲击,都没有阻挡住宁波银行逆势扩张的步伐。
    新增贷款偏向高收益品种。19年较19H1来看,对公增量第一名是租赁及商务服务业,占比提升3.1pct 到17.5%;个贷增量第一名是个人消费贷款,占比提升4.9pct 到26.8%。投资端增量第一名是非标资产,在投资额中占比提升12.3pct 到34.6%。
    结构调整偏向高收益率品种,或有力抵御净息差下行趋势。
    投资建议:无惧疫情冲击,业绩大超预期当之无愧的银行“核心资产”:1)规模扩张加速,业绩大超预期;2)积极布局高收益率品种,息差下行期抵御能力较强;3)资产质量优异,拨备保持高位,业绩受疫情影响有限。预计20/21/22年净利润增速为19.2%/20.6%/21.5%,当前股价对应1.40倍20年PB,上调至“强烈推荐”评级。
    风险提示:疫情影响导致资产质量恶化;区域经济恶化导致经营承压;净息差下行趋势加大;监管政策趋严等。

胜宏科技:2019逐季向上,疫情影响可控

事件:公司 4月 24日发布 2019年报,实现营收 38.85亿元,同比增长 17.58%;实现归母净利润 4.63亿元,同比增长 21.62%。
    点评:
    1、2019年 年 逐季向上, 业绩符合 预期。 。2019年营收净利增速在Q3开始回升,确立向上拐点。19全年营收增速 17.58%,净利润 21.62%,符合预期。增长原因主要由于新增产能逐渐投放,订单饱满,产能利用率自 7月开始稳步提升,其中 Q4几乎保持满产状态。19Q1-Q4营收分别为 7.76/8.16/10.84/12.08亿元,逐季提升,季度同比增速为-6.28%/15.61%/24.63%/34.26%,趋势延续到 20Q1。
    2、 服务器、 新能源、智能家居多点开花, 高端客户 不断突破。
    公司前五大客户收入占比 21.57%,在服务器、新能源车、智能家居、PC 等领域多点开花,海外顶级高端客户不断突破并形成有效增量。公司全年毛利率 25.75%,同比降低 1.81pct,主要由于产能利用率逐渐爬升,HDI 一期爬坡阶段亏损所致,我们预计随着产能打满,毛利率将稳步回升。经营活动产生的现金流净额 7.38亿元,同比上升 48.55%。
    3、疫情 对 公司影响有限, 展望 全年 谨慎乐观。公司 Q1主要受到开工率不足影响,但在同类公司中是首批复工的企业,目前已处于满产状态。由于疫情影响催化在线应用和服务器需求,同时公司新打入顶级新能源车供应体系和 HDI 板亦有望贡献增量。2020年中有望投产 HDI 二期和主营通讯板的 6厂,满产后有望增加新产值 20亿元。综上我们认为公司 2020年仍有望实现较快增长。
    4、 投资建议:考虑到疫情影响,我们谨慎修正盈利预测,预计公司 20-22年归母净利润分别为 5.8/7.6/10.0亿元,当前股价对应 PE 分别为 27.5/20.9/15.8倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:疫情影响 下游客户 需求 , 产能爬升低于预期 ,上游原材料和产品价格大幅波动

顺丰控股:快递业务持续扩张,经营效率提升,航空货运有望增厚业绩

1.快递业务持续扩张,营收增长强劲
    ①营收增长强劲,市占率大幅提升:2020Q1顺丰业务量17.2亿票,同比增长76.23%,大幅领先行业增速(3.25%),拉动营收同比增长30.68%至334.23亿元;市占率大幅提升至13.72%,同比增加5.64pcts,创历史新高,主要是因为:1)特惠专配业务持续发力;2)疫情期间公司仍保持正常运营,且承担防疫用品航空货运任务。但随着通达系全面复工,顺丰市占率或将回归常态化(2020年3月市占率11.35%,环比回落5.83pcts)。
    ②业务结构变化拖累单票收入:2020Q1单票收入18.58元/件,同比减少21.89%,主要系特惠专配业务量增加所致。随着相对低价的特惠件和快运件业务量的增加,公司单票收入或将继续承压。
    ③新业务发展迅猛,产能仍需继续提升。Q1公司营业成本281.74亿元,同比增长42.99%,高于营收增速。公司毛利率16%,同比下滑2pcts,主要是因为特惠专配和快运业务量的迅猛增长,公司投入大量运力和人力临时资源,加之疫情期间人力和运输成本更高所致。展望2020年,随着公司优化临时资源和自有资源的比例,以及规模效应的逐步显现,公司毛利率有望环比提升。
    ④费用管控良好,扣非净利润基本持平。顺丰三费35.8亿元,费用率10.67%,同比减少1.19pcts,其中,财务费用同比增长32.9%,主要系债务性融资利息支出增加所致。公司扣非净利润8.32亿元,同比减少0.48%,低于毛利润增速24.14%,主要系公司未确认递延所得税资产的可抵扣亏损增加所致;扣非净利润率2.48%,同比减少1.27pcts。
    2.经营效率提升,盈利能力环比改善
    从全年来看,快递行业具有明显的周期性,一般一季度为淡季,业务量最少,四季度为旺季,业务量最多。2020Q1顺丰业务量较2019Q4环比增长8.18%,超过旺季,但营业成本环比减少3.15%,毛利润环比增长23.88%,毛利率环比增加3.04pcts至16%,扣非净利润率环比增加0.4pcts至2.48%,主要是因为:1)公司经营效率提升;2)疫情期间政策减免成本费用(高速公路免征通行费、社保费减免)。
    3.航空货运市场量价齐升,有望增厚业绩
    疫情减少了人的流动和出行,但货物流通的需求不减,2月全国最大的航空货运枢纽上海机场其货邮吞吐量仍保持正增长。
    同时,客运航班量大幅下滑造就了历史级的供给缺口,当前我国国内、国际航空货运运力下降均超40%。在航空运力极度稀缺的背景下,航空货运市场阶段性由买方市场转变为卖方市场,拥有59架全货机的顺丰将从中受益。本次供给阶段出清行情配合费用减免政策,全货机企业货运量、运价提升的同时单位成本也受益于政策和规模效应持续下降,呈现较大的利润弹性。
    悲观、中性、乐观预期下,2020年顺丰航空货运带来的归母净利润增幅分别为5.36pcts、6.77pcts、10.75pcts。(详情请参考《历史级的出清,量价齐升的机会——航空货运市场涨价,圆通顺丰受益几何》20200420)
    投资建议:预计公司2020-2022年营业收入分别为1354.00、1562.23、1769.82亿元,归母净利润分别为60.15、70.60、78.76亿元,对应PE为33.17倍、28.26倍、25.33倍。维持“推荐”评级
    风险提示:宏观增速放缓、中高端竞争加剧、业务量增长过快导致爆仓。

荣盛石化2019年报点评:浙江石化全面投产,公司盈利能力大幅提升

1、2019年全年实现归母净利润同比+37.28%,符合预期
    2019年,公司实现归母净利22.07亿元,同比+37.28%,主要系PTA、涤纶长丝平均价差景气带来的盈利能力提升以及浙江石化投产贡献部分业绩。其中2019Q4,公司实现归母净利润3.61亿元,同比增长6.08亿元,主要系炼化项目逐步投产,业绩贡献日益凸显,PTA供需趋紧,毛利率有所增加所致。
    具体来说,2019年,子公司浙江石化实现营收33.05亿元,净利润6.67亿元;子公司中金石化实现营收179.97亿元,净利润5.86亿元;本期公司研发投入总计约9.81亿元,同比上年增加约2.58%,年底研发人员1,803人,比上年底增加约43.89%,主要原因为子公司浙石化研发人员增加。
    价格方面,2019年全年PTA平均价格为5749元/吨(含税),同比-0.042%。涤纶长丝POY平均价格为7941元/吨,同比-0.029%;FDY平均价格为8349元/吨,同比-0.029%;DTY平均价格为9543元/吨,同比-0.024%。
    价差方面,2019年全年PTA平均价差为897元/吨(含税),同比-0.91%。涤纶长丝POY平均价差为1380元/吨,同比-10.68%;FDY平均价差为1788元/吨,同比-5.17%;DTY平均价差为2983元/吨,同比-3.75。
    其中2019Q4,PTA平均价差为458元/吨(含税),同比-31.74%,环比-56.83%。涤纶长丝POY平均价差为1231元/吨,同比-12.52%,环比-24.53%;FDY平均价差为1392元/吨,同比-24.33%,环比-22.04%;DTY平均价差为2861元/吨,同比-10.42%,环比-3.93%。
    2、4000万吨/年炼化一体化项目(一期)全面投产。二期项目拟通过非公发募集资金,看好浙江石化盈利能力。
    浙江石化是公司实施“原油-PX-PTA-涤纶长丝”全产业链布局,规划建设4000万吨/年炼化一体化项目(分两期),每期规模均为2000万吨/年炼油、400万吨/年PX、140万吨/年乙烯、26万吨PC、国六标准油品等,其中一期项目已经全面投产。
    2020年2月27日,荣盛石化公告修订后增发预案:拟非公开发行募集资金总额不超过80亿元,数量不超过6亿股(含本数),亦不超过发行前公司总股本的20%,向不超过35名特定对象非公开增发,所有发行对象均以现金方式认购本次非公开发行的股票。发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%。本次发行的股票限售期6个月。本议案提交公司股东大会审议通过后,本次非公开发行股票方案决议有效期自前次决议有效期届满之日起延长12个月。本次增发优化业务结构和财务结构,为公司进一步发展提供资金保障,缓解公司债务压力,保证浙江石化二期项目稳定推进,为打造国内最大的民营炼化项目,强化公司产业链一体化优势,提升在行业内的龙头地位提供了保障。
    根据我们测算,浙江石化炼化项目一期(2000万吨/年)有80%的概率单吨原油加工量净利为447-532元/吨。总净利润区间为89.4-106.4亿元,中枢为97.9亿元。
    3、2019年PTA格局较好,PX产能的释放提升产业链利润
    PTA行业经历了4年多的低迷期,产能扩张明显放缓,开工率稳步回升,PTA价格和价差中枢上移。截止于2019年底,全球的PTA产能主要集中在中国,国内产能约为5,700万吨。公司作为PTA行业龙头企业之一,从北到南沿海岸线战略布局辽宁大连、浙江宁波和海南洋浦三大PTA基地。公司参控股PTA产能共计约1350万吨(占全国总产能28%),其中权益产能590万吨,PTA价差每提升100元/吨(不含税),公司净利润将增厚5.90亿元,弹性较大。且由于民营炼化的PX产能陆续释放,PX价格下行提升产业链一体化的盈利能力。
    2019年9月19日公司公告,公司子公司浙江逸盛新材料有限公司拟投资建设“年产600万吨PTA工程”,项目分两期实施,预计总投资67.31亿元。一期项目将进一步提升公司在PTA上的成本优势和盈利能力。
    2019年9月19日公司公告,公司子公司逸盛大化石化有限公司拟投资25.17亿元建设“年产100万吨多功能聚酯切片项目”,项目主要包括主生产装置、辅助生产装置、公用工程等。项目将解决PTA的下游自用需求。
    4、投资评级与估值:预计公司2020/21/22年归母净利润分别为53.2/62.7/71.0亿元,PE为14/12/11倍。维持“强烈推荐”评级。
    5、风险提示:油价大幅下跌;下游需求不及预期;浙石化项目销售情况不达预期。

通策医疗:业绩符合预期,多项计划提升内生增长

通策医疗于 2020年 4月 23日公告 2019年年报与 2020年第一季度报告,公司 2019年实现收入 18.94亿元,同比增长 22.52%;
    实现扣非归母净利润 4.53亿元,同比增长 38.60%。受新冠疫情的短期影响,公司 2020年第一季度实现收入 1.93亿元,同比下滑 51.08%;实现扣非归母净利润-2339万元,同比亏损。
    根据公司一季报中披露,公司 3月初陆续恢复各项业务,目前在种植、牙周超声波等操作时间长、气溶胶产生较多的口腔择期手术和治疗 仍 未恢复 的情况下 ,公司 33月末经营情况已恢复并超越 92019年同期水平 ,预计此类业务开展后 ,公司经营情况有望快速恢复 。整体业绩情况符合我们的预期。
    城西医院增长亮眼 ,团队诊疗模式推广有望持续推动内生 。公司城西口腔医院 2019年实现收入 3.95亿元,同比增长 33%;
    实现净利润 1.10亿元,同比增长 65%。城西医院的高增长主要受益于团队接诊模式的推广以及强有力的执行:根据公司社会责任报告介绍,CM 团队接诊模式是常规诊疗团队的升级,医生实行首诊负责制,并根据客户的需求,组成动态团队,共同解决客户问题,不仅能够提升患者的就医体验,且能够通过对患者全面的诊断,提高医疗质量,降低医疗风险。效率提升叠加客户满意度提升带来了城西的高速增长。公司将持续推进这一模式在各家分院的落实,以推动公司整体的内生增长。
    蒲公英计划扩张 打开省内市场 ,存济起步战略布局省外 。公司在 2020年在推动城西总院、宁波总院扩建的同时,将推进 15家蒲公英分院的开业和建设工作,并筹备 9家蒲公英分院的前期工作。同时,公司的已经开业的武汉、重庆存济已经取得了不错的成绩,后续西安、成都存济也在紧张的筹建中。我们预计伴随公司管理模式的不断完善,复制扩张将有条不紊的持续进行。
    种植倍增 、正畸旋风 计划有望持续提升 内生增长。公司 2019年种植业务实现收入 2.97亿元,同比增长 28%;正畸业务实现收入 3.82亿元,同比增长 23%。公司正畸旋风计划将通过数字化正畸诊疗模式,推动正畸产业化,解放医生生产力,来以更合理的价格服务更多的人群,推动该业务线提速增长。公司的种植倍增计划将通过医疗资源的优化配置,推出低位种植产品,让更多人恢复口腔健康。
    规模效应 及供应链管理 效益显现 ,利润率持续提升。公司 2019年净利率为 26.81%,同比提升 3.58pct;其中毛利率为 46.08%,同比提升 3.68pct,供应链管理带来医疗材料成本大幅下降;销售费用率为 0.62%,同比下降 0.09pct;管理费用率为 11.09%,同比下降 1.19pct;各项成本中人工、折旧、房租等占比均出现下降,充分体现了公司医院成熟后的规模效应。
    盈利预测:我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 6.04亿元、7.86亿元和 10.25亿元,同比增长 30%、30%和 31%;
    对应 2020-2022年 PE 分别为 65X、50X 和 38X。公司为国内口腔医院龙头企业,省内扩张确定性较强,省外及其他业务线均有布局,维持“强烈推荐”评级。
    股价催化剂:老院及分院盈利与扩张超预期风险提示:新冠疫情对公司经营的影响,新院扩张较快盈利不达预期的风险;老院盈利不达预期的风险;医疗事故风险;突发事件风险。

克来机电公司2019年报&2020一季报点评:业绩快速增长,经营性现金流大幅改善

1)业绩持续高速增长,经营性现金流大幅改善。①公司业绩持续快速增长。2019年公司收入7.96亿元,同比+36.54%。
    归母净利润1.00亿元,同比+53.49%。分业务来看,柔性自动化装备与工业机器人系统业务收入3.91亿元,同比+24.68%;汽车发动机配套管路业务收入4.06亿元,同比+50.95%。②利润率稳步增长。毛利率同比上升1.53pct至29.54%。净利率同比提升1.39pct至12.56%。分业务看,本部业务与众源业务毛利率分别提升1.05pct、3.87pct至36.77%、22.57%。③经营活动现金流净额2.22亿元,同比大幅增长2004%,一方面由于销售规模扩大及加快收款,另一方面2018年新签博世集团海外订单全部系发货后开票付款,无预付款,该部分订单公司在2018年度已经为部分项目备货。④持续加大研发投入,2019年研发费用0.50亿元,同比大幅增长60.29%,占当期收入的6.24%。
    2)本部业务在手订单充足,子公司众源国六产品持续放量。①2019年公司本部的柔性自动化智能装备与工业机器人系统业务新签订单3.05亿元,主要集中在新能源汽车电子(电机、电控、能量回收等)、汽车内饰等领域。受海外客户订单交付节奏的影响,2019年新签订单金额虽较上年同期有所下降,但金额达到当期该部分业务收入的78%,仍处于较高水平。②国六排放标准于2019年7月在部分地区提前实施,国六发动机配套高压燃油分配器及高压油管产品需求开始放量,子公司上海众源深度绑定大众汽车,2019年收入实现50.95%的高速增长。随着国六标准的大面积普及,预计众源的国六产品将持续放量。③子公司上海众源研发的二氧化碳热泵空调管路系统,能够解决目前二氧化碳热泵空调管路系统产品缺陷导致的二氧化碳泄露问题,填补了该领域的空白,有望促进二氧化碳热泵空调在车辆上的普及使用。
    3)2020年一季度受新冠病毒疫情影响相对较小,业绩仍保持平稳增长。疫情影响导致公司复工有所延迟,且汽车销量低迷对子公司众源造成一定的影响,一季度公司收入、利润增速均有所下降,但仍保持正增长,且利润增速远高于收入增速。2020Q1公司收入1.68亿元,同比+3.82%;归母净利润2891.12万元,同比+20.21%;扣非归母净利润2879.50万元,同比+51.51%。
    4)深耕汽车电子柔性自动化生产线优质赛道,绑定大客户持续受益行业发展。①随着汽车电子不断由高端车型向中低端车型渗透,叠加新能源汽车快速发展,汽车电子装备需求旺盛。
    ②公司深耕汽车电子智能装备优质赛道,深度绑定行业巨头联合汽车电子和德国博世,近几年为新能源汽车电子相关的产能大规模建设期,公司有望持续获得大额订单。
    5)投资建议:预计公司2020-2022年净利润分别为1.45、1.87、2.32亿元,对应PE分别为36.55、28.39、22.89倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:订单交付进度低于预期,新业务拓展不及预期,客户集中度较高的风险,宏观经济持续下行。

长青股份:业绩符合预期,投资宜昌提供未来成长性

事件描述:
    公司发布 2019年年报,2019年度实现营业收入 33.77亿元,同比增长 12.54%;归母净利润为 3.70亿元,同比增长 16.09%。
    归母扣非净利润为 3.55亿元,同比增长 10.35%。其中 Q4实现营业收入 8.02亿元,同比增长 15.14%;归母净利润为 0.84亿元,同比增长 3.57%。归母扣非净利润为 0.78亿元,同比增长20.7%。公司2019年拟向全体股东每10股派发现金红利2元(含税)。
    同时公司发布 2020年一季度报告,2020年 Q1公司实现营业收入 6.05亿元,同比下降 18.45%,归母净利润 0.50亿元,同比下降 29.16%,归母扣非净利润为 0.47亿元,同比下降 35.99%。
    其中销售费用 0.12亿元,同比下降 36.81%,系本期销售收入下降所致,管理费用 0.30亿元,同比增长 14.83%,研发费用 0.20亿元,同比下降25.18%,财务费用0.026亿元,同比下降74.09%,系本期人民币贬值引起汇兑收益增加所致。受疫情影响,公司2020年 Q1业绩有所下滑。
    事件点评:
    农药价格下行,司 公司 2019年业绩 增速放缓公司 2019年实现营业收入 33.77亿元,同比增长 12.54%;归母净利润为 3.70亿元,同比增长 16.09%。其中,销售费用 1.04亿元,同比增长 4.01%;管理费用 1.31亿元,同比增长 9.76%;
    研发费用 1.48亿元,同比增长 7.77%;财务费用 0.38亿元,同比增长 190.60%,系本期按实际利率计提的可转债利息支出增加所致。根据中农立华原药数据,公司主要产品吡虫啉 19年均价为 15.1万元/吨,18年均价为 18.8万元/吨,同比下降 19.7%。
    公司利润上升主要来源于产能增长,如公司丁醚脲项目于2019Q2投产等。
    可转债项目顺利推进公司自 2019年 2月发行可转债 9.138亿元,偿还日期为 2025年 2月,偿还期为 6年。 募集资金将用于 年产 6000吨麦草畏原药 、 年产 2000吨氟磺胺草醚原药和 500吨三氟羧草醚原药 、年产 1600吨丁醚脲原药 、 年产 5000吨盐酸羟胺、年产 3500吨草铵膦原药、年产 500吨异噁草松原药 六个项目。
    公司年产 1600吨丁醚脲项目已于 2019年 Q2建成投产,年产5000吨盐酸羟胺项目已于 2019年 12月投料试产,异噁草松和麦草畏项目已开工建设,未来将会给公司带来产能上升,提升全年营收。
    子公司迁址宜昌 提供 未来 成长性 性因荆门化工循环产业园拆迁工作滞后,公司解除了与荆门化工循环产业园的合同。为加快湖北项目建设进度,公司将子公司地址迁移至宜昌高新区白洋工业园,总投资 15亿元,购置 430亩工业用地,建设农药及其他化工产品生产基地。根据宜昌高新技术开发区公示,项目投产后公司将新增联苯菊酯产能 1000吨、功夫菊酯产能 2000吨、氟磺胺草醚产能 2000吨、丁醚脲产能 1600吨、联苯菊酯产能 1000吨、烟嘧磺隆产能 500吨、噻虫嗪产能 3000吨、 啶虫脒产能 1500吨、氟啶胺产能 500吨、氟虫腈产能 600吨、氯虫苯甲酰胺产能 1000吨、苯并呋喃酮原粉产能 1500吨、苯并呋喃酮醋酐溶液产能 5000吨、2,6-二异丙基苯胺产能 2000吨。其中,部分项目将于 2021年前建成。
    宜昌子公司的建成有利于公司产品多元化的进一步发展,提供未来业绩增长点。
    股权激励 授予完成 提升 公司 凝聚力基于对公司未来发展前景的信心以及对公司价值的高度认可,公司回购股份用于股权激励计划。公司于 2019年 12月 9日完成股权激励,以 4.16元/股的价格授予公司部分董事、高管及技术人员 112人合计 2200万股,进而调动公司管理与技术人员积极性,使公司获得长远发展。
    投资评级与估值:预计公司 2020/21/22年归母净利润分别为4.02/4.48/5.45亿元,对应 EPS 分别为 0.74/0.83/1.01元, PE 分别为 12.3/11.1/9.1倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:产品价格大幅下滑、原材料价格波动、安全环保与行业政策等风险。

海天味业:消费基础强,渠道调整灵活,部分缺货影响增速

1、餐饮受阻下销售渠道迅速调整,业绩增长表现强:过去餐饮一直是公司最重要销售渠道,今年疫情导致餐饮歇业,公司一季度实现7.17%营收增长实属难得,商超零售端增长弥补餐饮端缺失,背后反映的是公司强大消费基础以及灵活多变的市场策略。一季度,公司销售商品、提供劳务收到的现金增长15.3%,预收款同比增长94%至25.14亿元,表现强于收入,这主要是因为公司一季度基本未推4.9L、6KG等大规格产品,主打中小包装规格产品,前者只能在餐饮渠道销售,后者在商超零售和餐饮均有销售。而公司包装产能切换并未完全满足突发疫情需求,造成部分产品缺货现象,使得收入增速低于订单增速。此外,一季度公司现金流净额同比增长681%,表现优异,主要是购买商品、接受劳务支出季度之间存在波动。
    2、三大品类稳增长,不同区域增速差异大,整体份额继续提升:一季度,分品类来看,公司酱油、调味酱、蚝油收入分别为34.8、7.3、9.6亿元,分别同比增长5.8%、1.6%、4.2%,合计增长4.9%,低于整体增速,预计料酒、醋等其他品类增速更快。分区域来看,公司东部、南部、中部、北部、西部收入分别为11.5、9.98、12.6、14.2、7.6亿元,分别增长1.2%、-8.9%、16.6%、4.1%、23.8%。不同区域增长差别大预计与疫情影响务工人员返回,餐饮受阻有关,但全国整体看公司份额仍保持正增长。
    3、销售费用率下降带动盈利持续提升:公司一季度净利润率提升0.52pct,推动利润更快增长,主要得益于销售费用率同比下降1.4pct,预计与运费占比降低以及规模化效应有关。同时,公司毛利率微增,定向捐赠带来营业外支出增加1015万元。全年来看,今年包材价格下降,大豆涨价,成本端仍有一定压力,但可控,不排除未来提价可能;销售费用端,继续聚焦营销队伍升级,运费下降,预计全年销售费用增长低于收入。
    4、疫情下增长计划不变,三五规划稳步向上:20年,公司计划收入增长15%至227.8亿元,净利润增长18%至63.2亿元。
    可以看出,公司基本按照三五规划翻倍计划稳步推进,并未因为疫情影响而做出较大调整,表现强劲,而且一季度公司业绩表现也证明公司较强调整能力。
    5、盈利预测与估值:预计20-22年EPS分别为2.34/2.77/3.26元,对应估值分别为54/46/39倍,维持“强烈推荐”评级!
    6、风险提示:1)疫情控制不达预期;2)原材料价格上涨拉低盈利;3)竞争加剧导致销售不达预期;4)食品安全问题。

阳光城2019年年报点评:品质与利润导向下盈利能力提升,降杠杆卓有成效

品质与利润导向下,业绩高速增长,盈利能力提升。业绩实现较高速增长且增速高于营收的原因是毛利率的提升以及投资收益的增加。毛利率提升0.5个百分点至26.5%,由于公司在2019年下半年将“品质导向、利润导向”作为考核激励的核心,结转质量改善。投资收益同比增速达1393%,其中对联营企业和合营企业的投资收益从2018年的-0.03亿元提升至7.07亿元。
    2019年净利率、归母净利润率分别为7.1%和6.6%,与18年相比分别提升了0.5和1.3个百分点,ROE因此提升1.8个百分点至15.0%,较2018年提升了1.8个百分点,主要是因为归母净利润率提升。截止19年年末预收款规模达801.1亿,同比增长29%,预收款项/营业收入的比例为1.31,较年初增长0.21,未来业绩保障程度较高。
    公司在资产规模增长、优质土储增加、有息负债规模控中有降的前提下,有效降低杠杆,优化负债结构和融资成本;短期偿债能力显著提升。19年剔除预收账款后的资产负债率为57.4%,较18年底下降13.4个百分点;净负债率下降44个百分点至138.2%。截至19年年末,公司有息负债规模1123.2亿元,近三年基本保持相同的规模,其中短期债务占比下降12.9个百分点至29.9%,非银融资占比从52.6%下降至24.9%,负债结构持续优化。平均融资成本7.71%,较18年下降了0.23个百分点。
    19年经营性净现金流入154亿元,继续保持正值,平均销售回款率达80.2%;货币资金419.8亿元,短期现金覆盖倍数为1.32,较18年大幅提升了0.43,现金状况持续改善。
    销售规模两年内先后突破千亿、两千亿门槛;土地投资实现有效率的扩张及合理布局,可售货值充裕。19年公司实现合同销售金额2110.3亿元,同比增长29.6%,4年复合增长率高达62.8%;销售面积排名首次跻身前十。从区域分布来看,19年长三角成为销售金额占比唯一有所提升的区域,较18年提升了5.2个百分点至33.6%。沿海三大经济圈+大福建板块共占比63.2%,其中福建仅占18.3%,较18年下降了1.7个百分点,逐渐撕掉闵系房企标签,战略布局走向全国化。19年公司拿地权益金额491.8亿元,同比增长60%;新增权益土地建筑面积937.1万平米,同比增长20%;新增土储权益比例为70.5%(以可售货值测算),较18年54.7%的拿地权益比例大幅提升;权益拿地金额/权益销售金额的比例达36%,较18年提升了10个百分点。招拍挂面积占比48%,楼面价7486元/平米,收并购2905元/平米。截至19年年末,公司土地储备4101.2万平方米,可售货值约5051亿元,其中一二线城市占比72.6%,土储楼面均价4356元/平方米,地货比约为35.4%,较18年提升1.7个百分点。
    探索酒店和物业管理领域初具成效。具体来看:1)2019年酒店业务实现营收1.68亿,同比增长27%,毛利率高达57.5%,较18年提升了8.3个百分点。;2)公司2019年首次通过收购物业管理公司拓展住宅物业,显示了公司在物业管理板块的进一步拓展的决心,初步形成“住宅+商管”的物业版图,19年实现收入7.7亿元,同比大幅增长341%;占总营业收入的比重从18年的0.31%提升至1.26%;毛利率达37.4%,较18年大幅提升了26.5个百分点。
    盈利预测及投资建议:2018-2019年公司先后突破千亿、两千亿销售规模大关,四年来销售年复合增长率高达63%,为未来结算放量提供基础。公司从大福建起家,近几年来逐步褪去闽系房企标签,走向全国化,重点布局三大城市群核心区域。考虑到公司当前土储充裕,我们预计可售货值约5051亿元,其中一二线城市占比72.6%,同时土地储备成本较低,我们看好公司在2020年续写优质成长。
    自“双斌”管理团队到位后,在跨越两千亿规模的同时,公司由融资驱动逐渐转为经营驱动,由前期的高杠杆逐步向去杠杆和优化财务指标转变,2019年利润率显著提升,负债率大幅下降,负债结构和融资成本均实现优化。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为784/963/1150亿元;归母净利润分别为54/70/84亿元;对应的EPS分别为1.33/1.72/2.07元,当前股价对应的PE为5.0X/3.9X/3.2X。首次覆盖,给予“推荐”评级。
    风险提示:销售与结算不及预期;房地产调控超预期收紧;融资持续收紧;利率上行;多元业务发展不及预期。

洽洽食品:抓住机遇抢占先机,收入利润再超预期

事件:公司发布2020年一季报,实现营业收入11.47亿元,同比增长10.3%,净利润1.49亿元,同比增长30.8%;净利润率12.98%,同比上升2.03个百分点。EPS0.29元。
    核心观点:
    1、收入利润再超预期,疫情推升传统瓜子需求:在今年春节提前的情况下,公司的收入增速依然达到两位数增长,19Q4+20Q1收入整体达到27.6亿元,同比增长18.8%,净利润3.5亿元,同比增长44.3%,春节疫情导致消费者居家时间延长,增加了瓜子消费场景,同时消费者更注重食品安全,加速对散装瓜子的替代。一季度传统瓜子业务整体收入增长17-18%左右,其中蓝袋瓜子增长20%左右,线上渠道和海外市场均增长20-30%左右。线下超市卖场出现断货现象,公司积极补货,抓住销售机遇,目前渠道库存基本恢复正常。每日坚果业务受疫情影响相对较大,但是仍然保持正增长。疫情后消费者的健康意识会进一步提升,公司保持全年50%的收入增长目标不变。
    2、抓住机遇抢占市场先机,现金流大增:现代渠道是公司的主要销售渠道,占比约为50%左右,疫情期间受关店影响小,且市场反应速度,复工复产速度快于其他中小企业,在短期市场供不应求的情况下抢占市场份额,毛利率提升的同时销售费用率下降。公司一季度毛利率提升至32.12%,同比提高1.7个百分点。销售费用率下降1.7个百分点,至12.07%。应收账款环比减少近1亿,合同负债(预收款项)环比增加约0.5亿,导致销售商品收到的现金同比增长28.29%,经营性净现金流同比大增165.62%。
    3、内部变革成效明显,第二增长曲线逐渐确立:公司17年以来内部变革明显,提出了未来五年百亿收入的发展规划,将战略重心聚焦于瓜子和坚果两大业务上,提出“专注坚果质造20年”的定位,通过发展每日坚果大单品让公司走上第二增长曲线。新品热销也激发了渠道活力,提升了传统红袋的消费者关注度。此外随着每日坚果规模提升,生产效率和成本优势体现,预计今年坚果业务净利润率将提高3-5个百分点。目前进口坚果原料库存充足,暂时不受海外疫情影响。看好公司未来在坚果品类中获得更大的市场份额。
    4、盈利预测与评级:预计公司2020-2022年EPS分别为1.49元、1.76元和2.08元。对应估值为35/30/25,维持“强烈推荐”评级。
    5、风险提示:1)食品安全风险;2)新产品推广不及预期;3)疫情影响超预期等风险。

建设机械:非公开发行股票完成,塔机租赁龙头扩张更进一步

事件:2020年 4月 24晚公司发布公告,非公开发行股票完成,本次发行的价格最终为 10.82元/股,发行数量 1.39亿股,共募集资金 15.06亿元。
    核心观点:定增完成对公司资产结构和主业经营均产生积极影响,进一步提升公司的行业地位和竞争优势,增强公司的盈利能力。短期看,新冠疫情影响逐步消除,庞源塔机利用率持续提升,公司全年业绩高增长仍具有确定性;中长期看,国内塔机租赁市场庞大,公司当前市占率仍然较低,背靠陕煤集团,具备持续成长的潜质。
    近 控股股东认购占比接近 50%, , 定增 加码 大吨位塔机 , 进一步 夯实 公司 竞争 优势。 。①本次定增共有 29个认购对象参与报价,大部分为二级市场知名投资机构,最终发行价格为10.82元/股,相当于申购报价日(2020年 4月 7日)前 20个交易日均价的 90.92%,高于定增新规的八折底价,表明机构投资者对于公司发展前景的看好;在最终的 10名发行对象中,公司控股股东建机集团获配 0.66亿股,占发行总股份数的47.59%,彰显控股股东对公司未来经营充满信心;
    由于本次定增结束后,建机集团及其一致行动人陕煤集团控制公司 31.86%的股份(超过 30%),锁定期为 36个月,较先前公告的 18个月有所延长。② ② 定增完成 , 将对公司资产结构和主业经营均产生积极影响:公司净资产将大幅度增加,资产负债率相应下降,公司资产质量得到提升,偿债能力得到明显改善,融资能力得以提高,资产结构更趋合理;本次扣除发行费用后的募集资金将用于新购 1500台大中型塔式起重机,以扩大庞源租赁的大中型塔机规模并丰富设备型号,将完善公司建筑起重机械租赁业务的市场布局,进一步提升公司的行业地位和竞争优势,增强公司的盈利能力。
    疫情影响逐步消除, 庞源 塔机 设备利用率持续提升,全年业绩 高增长仍 具有确定性。① ①2020年新冠疫情爆发,短期对公司塔机的利用率形成了较大冲击,2月庞源租赁吨米利用率降至 12.9%,为历史最低。塔机租赁的商业模式决定了在收入大幅下降的情况下,成本折旧等费用依然存在,直接导致公司 Q1业绩承压。②随着国内疫情得到有效控制,下游复工复产有序推进,3月庞源租赁吨米利用率提升至 52%。某工程机械龙头监测的挖机开工小时数据显示,3月份挖机开工率已经超过去年同期水平,鉴于挖机开工等微观数据对下游基建、地产等施工具有较强的指引性,叠加 Q2抢施工等带动,公司塔机的利用率有望提升至正常水平。实际上 Q1是公司的传统淡季,2019Q1归母净利润 0.22亿元,占全年比重 4%,综上我们判断公司全年业绩高增长仍具有确定性。
    理性看待租金价格下行, 中长期看 , 公司具备 持续 成长 的潜质 。 ①当前塔机租赁市场火热,不少投资者担心景气度下行导致租金价格断崖下跌。我们始终认为塔机租金价格维持在 2019年 1500点的高位不太现实,租金价格缓慢下降但不会出现断崖下跌,并在未来维持在某一较高的水平:
    一方面,PC 行业带来的大吨位塔机需求缺口依然存在;另一方面,经过上一轮周期,塔机租赁商扩充设备更加谨慎;
    最后,就塔机制造行业而言,经过上一轮行业洗牌,不少企业退出市场,而大吨位塔机更加注重品牌,且技术要求更高,目前国内产能明显不足,主机厂扩产也会更加理性。
    ②国内塔机租赁市场规模约 800-900亿,公司作为行业龙头企业,市场份额仅 3-4%。大型塔机单体价值大,对租赁商采购带来挑战,特别是中小型租赁商无论是管理还是资金都有压力,资金实力雄厚的租赁商,将具有先天优势,强者恒强是塔机租赁发展的必然趋势。庞源依托上市公司平台,营业网点覆盖全面,而背靠陕煤集团(世界 500强企业),在融资方面具有天然优势,为公司采购设备持续扩张提供了便利,公司具备持续成长的潜质。
    投资建议:我们预计公司 2019-2021年净利润分别为 5.
    11、8.07、11.15亿元,对应 EPS 分别为 0.62、0.83、1.15元,对应 PE 分别为 22.66、16.78、12.14倍,维持“强烈推荐”投资评级。
    风险提示:下游复工不及预期、疫情持续恶化、装配式建筑行业发展不及预期、庞源设备采购量不及预期、建机本部以及天成子公司亏损

中航光电:业绩短期下滑,连接器业务全年稳增可期

事件:公司公告2020年一季报,2020Q1公司实现营业收入18.00亿元,同比下降16.52%,实现归母净利润1.64亿元,同比下降29.71%,对应每股收益(稀释)0.15元。
    点评:
    1.2020Q1业绩有所下滑,仍看好公司连接器及通信业务长期稳定发展。(1)报告期内,公司实现营收18.00亿元,同比下降16.52%,主要受疫情影响,上游供应链复工复产延缓导致生产配套延迟。(2)报告期内,公司实现归母净利润1.64亿元,同比下降29.71%,主要原因为疫情影响公司一季度正常生产经营进度,且由于二期股权激励摊销增加,公司管理费用率较上年同期提升2.39pct。据公司一季报,目前公司在手订单充足,上下游产业链已基本恢复正常,公司将积极应对疫情影响,抓紧组织生产交付,努力完成年度目标。(3)报告期内,公司经营活动产生的现金流量净额约-2.56亿元(上年同期-1.79亿元),同比下降1326.86%,主要系本期购买商品、接受劳务支付的现金及偿还债务支付的现金增加所致。
    2.核心逻辑:赛道层面,连接器行业正处于以5G通信商用及新能源汽车需求爬坡后期等为代表的新一轮需求上升阶段,公司在相关领域已积累较为优质客户资源背景下,前期客户认证阶段的短期现金流压力等有望逐步得以缓解,渐迈入业绩兑现期;公司是目前国内连接器产品覆盖下游细分市场最多的企业之一,装备领域的稳增长叠加新兴领域的需求共振,未来业绩弹性潜力仍相对较大。公司优质的管理团队是其在前期铸就龙头地位的核心优势之一,其管理效率及前瞻能力值得期待,看好公司长期发展前景。
    3.盈利预测:给予公司“推荐”评级,我们对公司2020/21/22年的EPS预测分别为1.14/1.36/1.67元,对应2020/21/22年的PE为31/25/21倍。
    风险提示:产品订单、新产品研制、市场拓展不及预期。

常熟银行:19年报、20年一季报详解,牌照红利期将至

事件 :4月 22日,常熟银行发布 19年年报及 20年一季报,营收 64.5亿、17.0亿,YoY+10.7%、+10.4%;归母净利润 17.9亿、5.1亿,YoY+20.1%、+14.1%。年化 ROE 为 11.52%、11.80%。
    营收利润增速有所下降。20Q1营收 YoY+10.4%,较 19年-0.3pct;归母净利润 YoY+14.1%,较 19年-6.1pct。19年管理型村镇银行牌照获批,可视作过渡之年。伴随母行小微经验向村镇银行推广,管理改善叠加扩张顺利,业绩增速有望重回升势。
    A ROA 同比上行。受益于拨备反哺和免税效应,20Q1年化 ROA 提升 2BP 到 1.22%;年化 ROE 为 11.80%,同比 19Q1下降 1.6pct。
    规模扩张加快。20Q1生息资产 YoY+14.2%(19年为 10.8%);
    20Q1贷款余额 YoY+24.4%,创 13年以来的新高,村镇银行个人经营性贷款扩张较为有效。19年 净息差同比P +2BP 到 3.41%。
    919年报首次披露兴福村镇银行的经营数据。其在母行个人经营性贷款占比达 30.7%,个人消费性贷款占比达 23.4%,小微业务拓展空间打开。19年净息差 6.00%,高出母行 2.59pct;ROA达 1.27%,高出母行 19BP,ROE 达 14.06%,高出母行 2.54pct。
    投资建议:村镇银行就位,业绩蓄势待发村镇银行指标优异,有望复制小微成功经验;规模扩张加快,净息差保持稳定,业绩支撑点较足;贷款户均 41亿,受到全国性银行挤压较小。预计 20/21/22年净利润增速为 13.6%/14.8%/15.9%,当前股价对应 0.98倍 20年 PB,维持“推荐”评级。
    风险提示:疫情影响导致资产质量恶化;区域经济恶化导致经营承压;净息差下行趋势加大;监管政策趋严等。

隆基股份:2020年将是公司的逆势扩张之年

事件:公司发布2019年年报和2020年一季报:2019年实现收入329.0亿元,同比增长49.6%,归母净利润52.8亿元,同比增长106.4%;2020年一季度实现收入86.0亿元,同比增长50.6%,归母净利润18.6亿元,同比增长204.9%。
    我们的观点:19年硅片出货量大幅增长、毛利率大幅提升
    截至2019年底,公司单晶硅片产能达到42GW、单晶组件产能达到14GW,超预期完成了产能规划目标。2019年,公司单晶硅片产量为64.8亿片,同比增长77.83%,单晶组件产量8.9GW,同比增长24.11%;单晶硅片外销47.0亿片,同比增长139.17%,自用18.46亿片;单晶组件外销7.39GW,同比增长23.43%,自用971MW;单晶电池对外销售715MW。同时,公司硅片非硅成本大幅下降,拉晶/切片分别下降25.5%和26.5%,毛利率大幅上升15.91个百分点,达32.18%。
    2020将是公司的大幅扩张之年
    公司在年报中制定了2020年的经营目标-年底单晶硅片年产能要达到75GW以上,单晶组件产能达到30GW以上。2020年度的单晶硅片出货量目标58GW(含自用),组件出货量目标20GW(含自用),营业收入达到496亿元,同比2019年增长50.7%。按照全年110到120GW的新增装机量计算,公司在硅片领域的市占率将达到50%以上,扣除薄膜和多晶,在单晶硅片领域的市占率将超过60%,公司在光伏组件领域的市占率也将冲击行业首位。
    二季度需求逐渐回暖,Q2硅片、组件出货量将环比增长
    3月以来新冠疫情扩散到海外,对二季度海外光伏需求产生了负面冲击,但国内市场二季度逐渐启动。受益于此,公司的光伏组件和单晶硅片出货量将环比有较大幅度的提升。
    盈利预测:公司是光伏行业内具有强话语权的巨头,2020年是其硅片和组件的扩张之年。预计2020-2021年EPS分别为1.73、2.06元,对应PE分别为16和14倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:单晶硅片价格下跌过快;对中环、晶科等追赶者的领先优势缩小;新的技术路线出现。

安琪酵母:业绩大超预期,利润弹性释放

事件描述:公司发布2020年一季报,实现营业收入20.5亿元,同比增长12.7%,净利润3.2亿元,同比增长28%;净利润率14.79%,同比上升1.77个百分点。EPS0.37元。
    核心观点:
    1、疫情促进小包装酵母需求提升,一季度利润和经营性现金流大超预期:公司一季度利润大超预期,远超全年的利润规划12%的增长。春节疫情期间虽然导致部分小B端面食糕点作坊、餐饮停业,但是消费者中式面食需求相对刚性,转向家庭制作,而且随着消费者居家时间延长,家庭制作西式烘焙的需求也在上升,国内酵母收入完成既定的销售目标,海外工厂和出口业务保持超过20%的高速增长。各大KA卖场超市出现酵母断货现象,小包装酵母终端价格出现30-50%不等的上涨。公司虽然总部位于湖北宜昌,但是在新疆、内蒙、山东、河南、广西、云南等多地,以及海外都有产能布局,因此能够及时发货补充终端需求。公司同时推进500克大包装产品进入C端渠道,以缓解小包装酵母的生产压力。公司一季度小包装酵母提价20%,总体酵母出厂价格提升10%左右,收入提升的同时利润增速更高。公司固定资产成本占比相对较高,提价带来现金流效应明显,Q1经营活动现金流量净额2.76亿元,同比增长919%。
    2、提价提升净利润率,后续利润增长有加速空间:分产品来看,整体酵母及深加工产品收入同比增长11.7%,糖业增长34.1%。酵母衍生物产业链中,YE、动物营养、酿酒等业务均保持15%以上的增长。国内和国外业务收入同比分别增长12.69%和14.70%。一季度由于提价,毛利率同比提升1.5个百分点到37.94%,与此同时销售费用率同比略微下降0.69个百分点到10.5%。19年各季度净利润率分别为13.02%,12%,10.9%和11.27%,一季度的净利润率同比基数最高,因此随着提价效应继续体现,利润增速整体提升较为明显。
    3、海外疫情持续升级,西欧、北美、南美、土耳其等国际上其他酵母龙头产能处于疫情区,且主要生产保质期较短的鲜酵母,可能短期受物流,人员复工等影响较大。公司以保质期较长的干酵母为主,且年后至今埃及和俄罗斯产能保持满负荷生产,没有人员感染,按照当地政府要求保证开工,不受疫情影响。目前部分海外市场也出现了酵母紧缺,终端提价的情况,未来公司酵母出口价格也有提升空间。未来也有可能出现海外的投资并购机会。
    4、新董事长上任启动内部管理精细化改革,各项具体措施出台:目前公司酵母总产能已经达到25.8万吨,已经跨过了加大全球产能布局,快速提升市场份额的阶段,公司整体的收入体量也向百亿迈进,需要相应的提升内部的组织架构改革和精细化管理。新董事长上任后对内部改革提出了多项举措:1)首次在年报中明确提出了利润增长目标,而且给出了详细的年度预算,增加了对经营管理的约束;2)修订了中高层管理人员的薪酬办法,其中中高层管理人员薪酬与当年收入与净利润的预算完成情况高度相关,考核占比至少超过50%;3)内部精简机构,减少中后台条线员工,增加一线员工数量,将各个事业部的研发部门整合,提升效能;4)为保健品事业部单独成立子公司,进行独立考核,便于后续再融资,兼并收购等,被赋予更充分的经营自主权,打造安琪纽特品牌的行业影响力;5)提高员工福利水平,提出企业年金制度等,将员工长期利益绑定。6)提升智能制造优势,拟建立工业大数据平台,提升信息化和自动化基础。未来公司发展的路径更加清晰,对内继续挖掘潜能,提升效益。
    5、盈利预测:我们上调盈利预测,预计公司2020-2022年EPS分别为1.33元,1.53元和1.76元,维持“强烈推荐”评级。
    6、风险提示:疫情影响超出预期,原材料价格上涨过快,产能投放不及预期,海外市场政治动荡,汇率波动等。

百润股份:业绩表现靓丽,预调酒业务趋势明朗

事件:公司发布2020年一季报,实现收入3.38亿元,同比增长19.12%;净利润6173.49万元,同比增长45.16%。
    1、业绩超预期,预调酒向上趋势更加明朗:Q1预调酒业务表现更好,实现收入3.03亿元,同比增长26.55%,实现净利润4021万元,同比增长58.59%。由于公司微醺预调酒产品主打家庭消费,疫情导致居家时间延长,反而增加了消费场景,培育了消费习惯。2月份由于物流运输和复工延迟,对渠道补货有一定影响,但是整体来看对预调酒影响有限,预调酒业务延续了19年以来的高增长,甚至有所加速。香精香料业务受下游软饮料行业影响,收入下滑20.6%,利润增长25.8%,但是占比较低,随着未来预调酒业务的不断壮大,香精香料对整体的影响将越来越小。
    2、费用率规模效应显现,经营性现金流大幅增长:公司一季度毛利率同比上升1.1个百分点至67.25%,销售费用率下降1.3个百分点至31.22%,管理费用率下降1.06个百分点,净利润率上升3.28个百分点至18.25%。公司目前品牌宣传推广继续以微醺系列为主,一季度已播放芒果TV&湖南卫视综艺节目的《朋友请听好》。未来随着预调酒业务规模的不断扩大,费用绝对额增速将低于收入增速,净利润率有进一步提升空间。一季度下游需求持续向好,销售商品收到的现金同比增长30.46%,高于收入增速,同时导致经营性现金流达到0.98亿,同比大幅增长973.11%。
    3、公司的核心竞争力突出,在预调酒行业发展风口中占据先机:预调酒行业作为一个新的酒精饮料,未来发展空间巨大,但是需要耐心培育消费者,引导消费场景,避免品类出现泡沫化发展,重蹈覆辙。目前看预调酒向上趋势确立,公司的核心竞争力体现在:1)产品端,公司具备领先的产品研发和创新优势,去年12月推出的“果茶新趣”系列和3月份推出的春季限量新品“夜樱”广受好评和关注。后续公司还会有新口味的微醺系列推出,老款经典瓶也会进行优化升级,不断完善产品线。2)品牌端,公司在行业低谷的16-18年始终坚守,不断投入进行品牌建设和消费者教育,目前市场占有率超过80%,已经成为预调酒品类的代名词,占据消费者心智,品牌先发优势明显。3)渠道端,公司通过精准营销和开拓电商,O2O等新零售渠道发力。根据淘数据,一季度阿里系线上销售累计同比增长138%。预调酒的主要消费群体在于18-30岁左右的年轻人,具有很强的网购消费基础,19年电商销售占比约20%左右,未来占比会持续提升。公司对线下渠道不断进行营销渠道改革,引入数字化管理,夯实渠道基础,提升经销商积极性。
    4、盈利预测和评级:我们预计2020-2022年EPS分别为0.79元、1.07元和1.34元,PE分别为41X,30X和24X,维持“强烈推荐”评级。
    5、风险提示:(1)新冠疫情持续时间和猛烈程度超预期;2)新产品推广不达预期,产能投放进度低于预期;3)行业竞争加剧,销售费用投放加大;4)食品安全风险。

天康生物:生猪业务确定性强,未来成长可期

事件:
    公司发布2019年报:报告期内,公司实现营业总收入74.76亿元,同比+41.78%,归属于上市公司股东的净利润6.44亿元,同比+105.43%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为6.36亿元,同比+119.14%。
    点评:
    1.生猪头均利润处于行业领先水平。2019年,公司生猪业务实现收入14.99亿元,同比+110.83%。在非洲猪瘟的背景下,2019年公司共出栏商品猪84.28万头,同比+30.4%,其中出栏仔猪约26万头,生猪板块贡献利润约5亿元,头均利润约为593元,处于行业较高水平。当前,公司的生猪养殖主要布局在新疆、河南和甘肃三地,新疆地区100万头产能已建成,未来将继续在河南以及甘肃形成各100万头的产能建设。
    2.生产性生物资产大幅增长,为未来高出栏做出充足的准备。2019年底,公司生产性生物资产为1.98亿元,环比三季度末大幅增长142%。截至2020年Q1,公司拥有能繁母猪8万头,后备母猪2-3万头,预计2020年底能繁母猪将达到12万头,后备母猪6-7万头,种猪储备充足,为未来的高出栏奠定坚实的基础,公司制定了三年生产计划,预计到2023年底,基础母猪存栏达到20-25万头,年出栏达到400万头,成长性凸显。
    3.2019年动物疫苗业务承压,2020年将企稳向上。2019年,动物疫苗实现收入5.56亿元,同比-25.96%,实现毛利率60.12%,同比+1.17%。全年动物疫苗销售量为9.86亿头份,同比-21.06%。其中,口蹄疫疫苗销量6.12亿头份(-14.44%),小反刍兽疫疫苗销量2.5亿头份(-32.97%),猪蓝耳病疫苗销量0.13亿头份(-29.51%)。2020年,随着生猪存栏的逐步恢复以及养殖规模化程度的持续提升,公司的动物疫苗业务将开始逐步企稳向上,公司计划2020年动物疫苗销量将达到16亿头份,到2023年,计划实现销售收入20亿元。
    4.饲料业务实现增长。2019年,受益于公司内销猪料的增加、禽行业景气度的升高、新疆疫情的稳定以及行业集中度的提升,公司饲料业务销售实现正增长,全年实现收入29.3亿元,同比增长14.39%,饲料整体毛利率14.33%,同比-0.32%。全年饲料销售量为133.42万吨,同比增长15.53%。其中,猪饲料56.11万吨(+8.38%),禽料49.34万吨(+19.49%),水产饲料4.97万吨(-15.14%);反刍饲料19.72万吨(+36.12%)。受益于公司的持续扩张以及生猪行业的回暖,预计2020年公司饲料销量将达到150万吨,公司计划到2023年,饲料业务有望达到年产量300万吨,实现销售收入90亿元。
    5.加快全产业链布局,提升抗风险能力。公司加快脚步布局下游屠宰食品业务,将在华北区投建屠宰及肉制品加工基地,并将围绕中央厨房业务在产品研发和渠道建设方面加大力度,提升品牌的价值。预计到2023年,公司生猪屠宰将达到200万头,实现销售收入100亿元。
    6.投资建议与评级:我们预计2020-2022年,公司实现营业收入98.0/113.8/120.4亿元,实现归母净利润31.9/33.4/26.5亿元,EPS分别为2.99/3.14/2.49,对应PE分别为5.2x/4.9x/6.2x,维持“推荐”评级。
    风险提示:饲料原材料价格的波动、疫情的持续爆发、公司出栏量不及预期、生猪价格不及预期等。

恒力石化:一季度业绩大增,乙烯项目投产带动未来增量

事件描述:
    2020年 4月 24日,恒力石化发布 2020年第一季度报告。2020年 Q1公司实现营业收入 297.70亿元,同比增长 97.77%,主要系年产 2000万吨炼化一体化项目生产,增加销售所致;实现归母净利润为 21.43亿元,同比增长 323.84%;实现归母扣非净利润为 21.51亿元,同比增长 345.20%。其中,财务费用 16.92亿元,同比增长 529.00%,主要系年产 2000万吨炼化一体化项目生产,相关借款利息不再资本化,计入当期财务费用所致。销售费用1.72亿元,同比增长 20.67%,管理费用 4.46亿元,同比上涨182.41%,主要系年产 2000万吨炼化一体化项目生产,相应的员工薪酬、办公费等项目支出增加所致。研发费用 1.64亿元,同比减少 30.05%,资产减值损失 6.20亿元,系原油价格下跌所致。利润大幅上升的主要原因为 2000万吨/年炼化一体化项目于 2019年 Q2全面投产。
    事件点评:
    炼 化 项目完全投产, 助力 业绩快速增长恒力炼化 2000万吨/年炼化一体化项目已于 2019年 3月全面打通生产流程,于 5月全面投产,率先实现“原油-PX-PTA-聚酯”的全产业链发展模式。2020年 Q1公司销售成品油 114.28万吨,实现收入 48.86亿元,销售化工品 297.44万吨,实现收入 118.30亿元,合计 167.16亿元,在总营收中占比达 56.14%。炼化项目贡献了一半以上的营收,伴随乙烯项目完全投产,未来利润增长可期。
    A PTA 行业盈利下降,公司逆势 增长2020年 Q1,公司销售 PTA 199.69万吨,同比增长 20.8%。实现收入 70.36亿元,同比下降 23.13%,占营业收入比例为23.63%。2020年一季度 PTA 平均售价为 3523.64元/吨,同比下降 36.40%。PTA 价格价差相对 2019年 Q1下滑明显,2020年Q1PTA-PX 价差为 402.58元/吨,同比下降 47.86%,行业平均水平已处于亏损状态。公司现拥有 910万吨/年 PTA 产能,另有250万吨/年 PTA 项目预计将在近期投产,届时公司 PTA 合计总产能将增加至 1160万吨/年。这将有利于公司进一步强化规模与成本竞争优势。
    聚酯产品 行情下跌, 公司盈利依然稳定公司聚酯产品主要为涤纶长丝、涤纶工业丝和聚酯切片等,涤纶长丝以 FDY 为主。2020年一季度,公司聚酯产品销量 62.35万吨,同比增长 4.1%。实现收入 32.99亿元,同比降低 38.99%,占营业收入比例为 11.08%.。2020年 Q1聚酯产品均价 7742.26元/吨,同比下降 14.21%。2020年初油价暴跌,下游产品价格也有所下跌,但部分产品价差有所扩大,其中 POY2020年 Q1价差为 1538.61元/吨,同比上涨 24.78%;DTY2020年 Q1价差为 3225.15元/吨,同比上涨 5.15%。
    积极 回报投资者, 分享公司成长收益公司拟向全体股东派发现金红利 28.06亿元(含税),占 2019年度归属于上市公司股东的净利润的比例为 27.99%。同时公司发布未来五年股东回报规划,积极回报投资者。
    逐步 回购 股份 ,股权激励、员工持股计划顺利推进截至 2020年 3月月底,公司已累计回购股份 7,779,904股,占公司总股本的比例为 0.11%,支付的金额为 9,996.13万元,回购股份将全部用于员工持股与股权激励。本次回购有利于建立和完善公司长效激励机制,充分调动公司员工的积极性。
    投资建议:我们认为公司是聚酯产业链龙头,炼化项目顺利投产大幅提升业绩,坚定看好公司长期发展。预计 2020/21/22年归母净利润分别为 118.5/131.0/140.6亿元,对应 EPS 为1.68/1.86/2.0元,对应 PE 为 8.3/7.5/7.0倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:
    原料价格大幅波动;下游需求不及预期;产品销售不力;其它项目建设进度不及预期。

瑞普生物:一季度业绩超预期,全年高增值得期待

事件:公司披露2020年第一季度报告,实现营业总收入4.54亿元,同比增长47.66%;归属于上市公司股东的净利润7312.86万元,同比增长68.92%;基本每股收益0.1852元。
    点评:
    1、主营业务延续强劲势头,公司一季度取得亮眼表现。公司2020年一季度实现营收4.54亿元,同比增长47.66%;归母净利润7312.86万元,同比增长68.92%;销售毛利率56.96%,同比提升6.76pcts。分产品线看,公司生物制品收入2.82亿元,同比增长76.57%,其中市场苗收入2.31亿元,同比增长74.72%,招标疫苗收入5058.52万元,同比增长85.54%;兽用制剂收入1.33亿元,同比增长81.52%;兽用原料药收入4069.60万元,同比减少45.02%,系该生产基地处于湖北地区,报告期内受到疫情影响。从费用端看,公司销售费用同比增长126.97%,系新冠疫情期间,为扩大品牌影响力及提升市占率而发生与预提的宣传推广及服务费用增加;管理费用同比增长56.89%,系本期计提的股权激励费用和工资薪酬增加;财务费用同比增长59.98%,系本期发生的短期借款利息支出增加。
    2、行业景气助力家禽业务持续增长,龙头优势进一步扩大。一季度公司家禽业务板块药品疫苗合计收入超3亿元,同比增长79%,其中禽用疫苗收入同比增长80%,禽用药物收入同比增长76%。子公司华南生物的重组禽流感病毒(H5+H7)三价苗收入超1亿元,同比增长97%,其中招标疫苗收入占比超4成,同比增长97%,顺利进入河北、四川、广西等多个省份的招采名录;同时借助瑞普的渠道资源和销售能力,市场苗收入同比增长96%。值得指出的是,公司家禽业务板块与大客户建立深度的合作,通过完整的疫苗药品产品线和全方位的监测诊断技术服务,为客户提供综合解决方案,使得大客户份额迅速提升。
    3、家畜业务延续逆势增长势头,减抗替抗和消毒剂类产品推广良好。公司家畜业务板块药品疫苗合计收入近1亿元,同比增长79%,其中畜用疫苗收入同比增长68%,畜用药物收入同比增长90%。我们认为公司家畜业务板块在非洲猪瘟持续影响下能够取得逆势高增长的原因主要有两点,一方面抓住了非洲猪瘟疫情下养殖场对高标准生物安全体系的需求,持续推广“洗消酸干防”产品系列,另一方面抓住“减抗替抗”政策推行后带来的机遇,大力推广中兽药、酶制剂、微生态制剂、免疫调节因子等替抗类产品,迅速占据市场份额,实现该类产品收入同比增长70%。
    4、与瑞派宠物协同发展,宠物动保业务逐步驶入快车道。公司是国内较早从事宠物动保业务的企业,其旗下拥有一系列相关产品。一季度公司加强与瑞派宠物医院的深化联动机制,专门组建一支对接瑞派宠物的集采团队,同时组建直接面向市场的销售团队,双线发力使得狂犬病疫苗、宠物消毒剂、驱虫药品、麻醉类等产品收入同比增长66%。国内宠物动保行业具有百亿市场规模,目前正处于快速发展阶段,挑战和机遇并存。未来,公司将与苏州艾棣维欣合作展开宠物疫苗领域研发,同时在产业链延伸、宠物产业等方面开展投融资工作,强化在宠物动保领域的先发优势。
    5、盈利预测与评级:预计公司2020-2022年实现营业收入19.29/23.34/27.95亿元,归母净利润2.55/3.28/3.88亿元,EPS分别为0.63/0.81/0.96元,对应PE分别为29.77x/23.15x/19.57x,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:养殖行业疫情的风险,产品开发的风险,市场竞争加剧的风险等。

兆驰股份:ODM经营稳健,LED产能释放迎业务双轮驱动

2019年公司业绩呈现高增长2019年公司实现营收133.02亿元,同比增长3.38%,实现归母净利润11.35亿元,同比增长154.77%,扣非后净利润9.11亿元,同比增长263.98%。其中19Q4公司实现营收42.7亿元,同比增长9.67%,环比增长32.65%,实现归母净利润4.65亿元,同比增长421.61%,环比增长60.34%。
    2020年一季度营收业绩持续保持增长20Q1公司实现营收26.19亿元,同比增长6.20%,实现归母净利润2.01亿元,同比增长6.06%,扣非后净利润1.80亿元,同比增长38.10%。期内经营性现金流净额6.35亿元,同比增长117.51%。
    同时公司公告兆驰股份拟将其控股子公司兆驰光元,分拆至深交所创业板上市。本次分拆完成后,兆驰股份股权结构不会发生变化,且仍将维持对兆驰光元的控制权。
    主业利润率提升,带动业绩快速增长公司核心主业,视听及通信类电子产品2019年营收110.20亿元,同比下降0.89%,毛利率为12.91%,同比提升3.43pct。主要由于公司管理水平的改善与研发能力的持续提升,带动公司整体运营效率的大幅提升,及成本的下降。
    公司获得众多国际国内知名品牌客户的青睐,成为全球消费类电子品牌和硬件厂商长期合作伙伴。其中公司重要合作客户小米,2019年电视首次突破1000万台。根据DISCIEN 的统计数据,2019年全球TV 代工出货量1.05亿台,同比下滑8.1%,公司液晶电视ODM 业务的出货量较上年同期增长了34%,位于全球前四,在复杂严峻的经济环境和行业态势中实现逆势增长。
    20Q1公司电视ODM 业务经营相对稳定根据AVC 数据,20Q1中国彩电零售量996万台,同比下降20.1%,零售额238亿元,同比下降33.8%。根据DISCIEN 数据,2020年1-2月全球TV 代工出货量1190万台,同比-15.7%,公司出货量为90.3万台,市场份额位居第五。疫情导致小米等客户订单减少,使其整体出货节奏较19Q4有所放缓,但ONN及KIVI 订单依旧增长。
    公司国内市场占据主要部分,预计随着20Q2订单的逐步回升,其出货份额也有望进一步恢复。海外市场,目前北美地区彩电销售情况仍然较好,受疫情影响较低。主要由于沃尔玛等渠道商市场集中度较高,且卖场于疫情间基本正常开放。
    我们认为随着国内市场需求的逐步恢复,以及行业ODM 整体头部集中化趋势,2020年公司相关业务仍能保持稳步增长。
    LED 垂直布局,产能逐步迎来放量2019年公司LED 系列产品营收21.41亿元,同比增长22.43%,毛利率为20.50%,同比提升6.45pct。主要由于LED 封装与外延片、芯片项目,19H2产能规模提升显著,带动公司整体经营业绩改善。
    公司的LED 外延片及芯片项目于19Q3量产,19Q4正式投入运营,项目达产后,计划月产能为 50-60万片4寸片,预计20Q2产能释放可达到50%以上,有望于 20Q4满产。满产后预计公司中下游产品封装及应用预计将消化50%-70%芯片产品。
    公司红黄光片LED 外延及芯片项目,一期投资10亿元,预计于20Q2末至20Q3初完成设备导入,20Q4起开始量产爬坡,满产后月产能为10万片4寸片。
    兆驰光元(原兆驰节能)一期1000条封装产线已于19H2满产,目前仍处于积极扩产中,计划新增1200条封装产线。受疫情影响,新增产线整体进度有一个月左右延后,但预计于20Q2末仍有望实现产能的完全释放。
    预计2020年公司LED 系列产品营收及盈利仍有望保持高增长。
    分拆兆驰光元独立上市有助提升子公司盈利能力通过本次分拆,兆驰光元作为公司下属从事 LED 器件及组件研发、生产和销售的 LED 封装业务平台,将实现独立上市,并通过创业板融资进一步增强资金实力,将 LED 封装业务做大做强,提高综合竞争力和盈利能力。本次分拆有利于进一步提升公司整体市值,提高公司及所属子公司的盈利能力和综合竞争力。
    目前母公司持有江西兆驰光元科技约76.18%股份,分拆上市后预计母公司股权占比有所稀释,但预计仍保有对子公司控股权。
    本次分拆完成后,兆驰光元的财务状况、盈利能力仍将反映在公司的合并财务报表中。
    投资评级与估值我们预测2020-2022年公司营收为146.42、161.24、179.71亿元,归母净利润为12.28、15.22、19.42亿元,对应增速为4%、27%、26%,EPS 为0.27、0.34、0.43元,对应PE 为16X、13X、10X,维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示疫情持续,电视及LED 下游需求波动;公司产能投放进度不及预期。

绝味食品:门店数顺利破万,股权投资开启正贡献

事件:4月21日公司披露19年报,营收51.72亿元(+18.4%),净利润8.01亿元(+25.1%),扣非后净利润7.61亿元(+22.6%)。
    同时,拟每10股派5.3元。
    核心内容:1、开店增速与单店收入略有提升,总体继续平稳快增长:公司19年业绩符合预期,其中Q4单季收入增长16.7%至12.9亿元,净利润增长21.9%至1.9亿元。全年来看,公司门店数量达到10954家(不含港澳台),同比增加1039家,位于计划开店数区间上限部分,而且平均单店收入增长5.8%,环比上一年加快,进一步落实“提高单店营收、多开店、开好店”的经营方针。
    去年公司鲜货类产品吨价均有不同程度提升,平均涨幅3%左右,其中禽类制品、蔬菜制品等核心系列产品分别增长15.3%、19.5%至39.3亿元、5.3亿元;其他鲜货类产品增长36%至4.4亿元;畜类产品与包装产品下滑较多,但体量小,影响甚微。
    分区域来看,华东、华中、华南、西南、华北收入分别为12.8亿元、12.6亿元、10.3亿元、7.2亿元、6.1亿元,分别增长14.2%、10.8%、39.4%、15.8%、13.4%。此外,公司经营性现金流净额同比增长112%,环比上一年改善明显。
    2、联营企业投资收益增厚盈利,原材料成本可控:去年公司销售净利润率提升0.85pct,我们认为主要得益于联营企业带来股权投资收益增加4900万元,其中内蒙古赛飞亚农业公司与四川幺麻子食品公司分别贡献3239万元,1113万元。同时,公司毛利率微降,预计与去年市场投入有关;期间费用率略有提升,相对平稳。去年三季度公司对原材料去库存,加大新材料采购,而且价格稳中有降,预计今年成本端压力不大。
    3、鸭脖主业深耕有空间,健康美食生态积极布局:去年公司总店数破万,达到非常高的层次,但是全国发展不均衡,未来还有一倍左右开拓空间。中长期来看,公司积极构建健康美食生态圈,拓展新品类、新领域,而且还依托“冷链生鲜、日配到店”的供应链能力,以及强大渠道管控能力,逐步向开放型对外服务发展,实现协同发展。
    4、盈利预测与估值:不考虑外延,预计公司20-22年EPS 分别为1.58/1.93/2.33元,对应PE 分别为32/26/21倍,维持“强烈推荐”评级。
    5、风险提示:食品安全问题,原材料价格波动,禽流感事件,开店不及预期等

精锻科技:疫情冲击短期利润,增发扩产增加竞争力

受疫情冲击2020Q1盈利下滑,公司国内市场销售收入比上年同期相比下降约34%,出口市场销售收入与上年同期基本持平。
    目前国内汽车销售逐步恢复,随着海外疫情控制和企业复工,有望在二季度触底。同时,研发费用同比有较大上升,主要原因是折旧成本增加和新品研发投入增加所致。
    2019年业绩符合预期,表现优于行业水平。2019年国内市场产品销售收入比上年同期下降7.14%;出口市场产品销售收入比上年同期增长9.80%。2019年宁波太平洋电控业绩不达指标,公司商誉减值3300万元,公司商誉为0元。新订单丰富,单车价值量逐步提升,长期增长逻辑不变。
    增发扩产,加强业务布局。公司拟非公开发行股份再融资10.08亿元,主要用于“新能源汽车轻量化关键零部件生产项目”和“年产2万套模具及150万套差速器总成项目”。公司将积极布局汽车轻量化开拓新的业务增长点,努力实现从零件向部件发展升级,提高单车配套价值量。
    盈利预测:我们预计公司2020/2021/2022年净利润分别为1.77/2.31/2.83亿元,不考虑增发摊薄对应估值分别为23.6/18.1/14.8X。给予推荐评级。
    风险提示:国内整车销售不及预期;海外疫情影响超预期;非公开发行进展不及预期。

航发动力:营收稳增长,航空发动机龙头成长可期

1.2019年业绩小幅增长,看好航空发动机及衍生产品长期稳定发展。(1)报告期内,公司实现营收252.10亿元,同比增长9.13%,其中航空发动机及衍生产品、外贸出口收入分别同比增长11.73%、10.04%。(2)报告期内,公司实现归母净利润10.77亿元,同比增长1.27%,增速低于营收,主要受以下因素影响:①公司产品结构调整,部分产品制造不成熟,整体毛利率下降0.94pct至16.69%;②由于售后保障任务增加,公司销售费用率提升0.37pct至1.30%;③本期投资收益较上年下降约9618万元,主要系黎阳动力上年同期因处置黎阳天翔形成投资收益所致;④营业外收入较上年减少约6012万元,主要系上年获得保险赔款所致。(3)报告期内存货同比增长30.20%,主要由于公司产品投入增加、新工艺运用与制造周期长;预收账款同比增长81.07%,或表明公司产能释放,在手订单充足。(4)报告期内,公司经营活动产生的现金流量净额约50.94亿元,同比增长321.11%,主要受益于销售回款同比增加。
    2.核心逻辑:国内全种类航空发动机总装制造企业,技术及资质优势巩固护城河。当前军用航发有望持续受益于新机型列装与旧机型换发的稳增长,中长期民用航空市场空间广阔,国产化替代受益显著。外贸转包生产短期或受地缘政治、新冠疫情等影响,但影响相对有限,长期定位于技术及经济附加值较高的业务领域,发展可期。市场化债转股有望助力公司减负增效显著,重组完成后财务费用有望较大改善。
    3.盈利预测:给予公司“推荐”评级,我们对公司2020/21/22年的EPS预测分别为0.58/0.67/0.79元,对应PE为40/34/29倍。
    风险提示:产品订单、新产品研制、重组进程不及预期。

平安银行:零售银行怎样渡过疫情

事件:4月20日,平安银行发布2020年一季报,营收379.3亿,YoY+16.8%(+0.9pct);归母净利润85.5亿,YoY+14.8%(+1.9pct)。ROE为11.08%(-56BP)。不良率1.65%。
    一季报业绩大超预期。20Q1营收YoY+16.8%、归母净利润YoY+14.8%,均超过19年同期。还原净利息收入增幅为23.2%(19年同期为17.9%),为主要支撑;中收同比增速仅为1.3%(19Q1为11.2%),相对不佳。20Q1净息差环比19Q4仅下行2BP。
    19H2开始战略上重视对公。20Q1单季,对公贷款+795亿(19H1即+764亿),而个贷仅增加110亿。个贷占比下降2.4pct到56.0%,对公贷款上升1.4pct到38.9%。个贷重心偏向抵押类,消费类收缩。信用卡贷款、新一贷余额较年初下降246亿、36亿,而住房按揭和其他类余额较年初增长198亿、151亿。
    整体不良率保持稳定。20Q1不良率1.65%,环比持平。零售不良率环比+33BP到1.52%,对公贷款不良率环比-49BP到2.05%,二者刚好对冲。其中,信用卡不良率环比+66BP到2.32%。拨备覆盖率再次站上200%。近几年为消化历史不良,拨备大量消耗;而19年以来,拨备水平显著提升,自14年以来再次站上200%,信号意义较强,或表明历史不良包袱已接近出清。
    投资建议:战略转向对公,疫情前更从容
    不良历史包袱已接近出清;三年零售转型造就了高收益的贷款结构、势头正盛的财富管理业务,或进入业绩收获期;先于疫情提出“对公做精”,且成效显著,应对“后疫情时代”更从容。预计20/21/22年净利润增速为12.4%/13.3/14.3%,当前股价对应0.87倍20年PB,维持“推荐”评级。
    风险提示:疫情影响导致资产质量恶化;区域经济恶化导致经营承压;净息差下行趋势加大;监管政策趋严等。

长春高新:医药业务稳健增长符合预期,金赛药业少数股权并表增厚业绩

长春高新 4月 21日晚发布 2020年一季报, 实现 收入 116.61亿元,同比 下滑 6.43% % ,归母净利润 25.42亿元,同比增长 48.59% ,扣非归母净利润 45.44亿元,同比增长 51.68%。
    受到疫情影响,公司地产业务出现下滑,医药企业仍然实现收入增长 6.39%,表现稳健,预计二季度起收入增速将明显回升。
    公司一季度净利润大幅增长,主要原因是自 2019年 11月按持股比例 99.5%合并金赛药业财务报表,增厚公司业绩。同时,研发费用有所减少,医药企业净利润率应有一定提升。
    我们看好公司 2020年业绩保持快速增长,维持“强烈推荐”投资评级。
    公司一季度医药企业收入增长 6.39% ,净利润增长 71.99% ,金赛药业预计实现了 10% 左右 收入增长和 2200% % 以上利润增长 ,疫情下依然保持稳健增长。
    公司一季度净利润 5.73亿元,同比增长 11.44%,少数股东权益由于金赛药业并表增加而大幅减少。公司今年一季度研发费用 0.49亿元,较去年同期的 1.15亿元大幅减少,在一季度公司地产业务出现下滑的情况下,估算金赛药业一季度实现 10%左右增长,利润增速超过 20%。由于疫情对医院门诊和儿童、家长的就诊意愿造成较大影响,一季度生长激素新患入组应较去年有所减少。但在用患者的治疗需求依然旺盛,因此金赛药业仍然能够保持稳健增长态势。生长激素行业仍有很大潜力可以释放,公司学术推广和售后服务均在业内领先,患者口碑传播正在对公司进一步开拓市场起到积极推动作用。公司产品剂型齐全,产品使用体验好,市场口碑佳,预计随着疫情影响逐渐减退,各地门诊病人量将进一步恢复,二季度起收入增速有望明显回升。百克生物去年一季度由于供给受限,基数较低,我们认为今年一季度仍然实现一定增长,华康药业的中药业务推测受到疫情影响更大。
    地产业务出现下滑,测算今年一季度实现约 11亿元收入。
    根据公司医药企业收入和整体收入情况测算,今年一季度地产业务实现约 1亿元收入,较去年同期有明显下滑。去年全年地产业务贡献收入和利润都在近几年中处于较高水平,预计今年可能出现一定下降,未来仍将持续稳定为公司贡献利润。
    公司鼻喷流感疫苗预计于 02020年上市、后续在研和引进产品管线丰富,公司医药板块增长有望持续发力。
    鼻喷流感疫苗已经获得注册批件并将于年内上市,预计疫情之后大众对于呼吸道疾病的重视程度将有所提高,且鼻喷流感疫苗由于接种方便的优势,有望较快取得市场份额,定价预计也将高于目前市场上的流感疫苗,将成为公司疫苗板块新的业绩增长点。公司在研产品梯队逐渐丰富,稳步推进金妥昔单抗和金纳单抗两款创新药研发,疫苗板块布局的吸附无细胞百白破(三组分)联合疫苗和呼吸道合胞病毒疫苗也有较好的市场潜力。公司在医药板块持续发力,进一步加强在疫苗、创新药等领域的布局,有望逐渐扩充产品线,长期发展趋势向好。
    盈利预测: 2019年 11月起,公司按金赛药业持股比例 99.5%并表,我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 27.86亿、35.69亿和 44.49亿,同比分别增长 57%、28%和 25%,2020-2022年 EPS 分别为 13.77元、17.64元和 21.99元。公司当前股价对应 20、21、22年 PE 估值分别为 40、31、25倍,维持公司“强烈推荐”投资评级。
    风险提示:重组人生长激素销售推广不及预期;重组人促卵泡素销售放量不及预期;疫苗产品销售不及预期;新冠肺炎疫情影响超出预期

中宠股份:一季度增长符合预期,国内外市场有望加速推进

事件:公司披露 2020年第一季度报告,报告期内实现营业收入3.73亿元,同比下降 2.03%;归属于上市公司股东的净利润827.12万元,同比增长 20.85%;基本每股收益 0.0487元。
    点评:
    1、 长 一季度净利润同比增长 20.85% ,费用端支出 亦同比 上升 。
    公司2020年第一季度实现营业收入3.73亿元,同比下降2.03%;
    归母净利润 827.12万元,同比增长 20.85%;销售毛利率为24.50%,环比下降 0.18pcts,同比增长 3.81pcts。从费用端情况看,公司第一季度销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别为 4073.15万、1876.05万、528.29万和 868.11万,同比分别+26.53%、+26.21%、+16.70%、-3.84%。从几项财务指标的变动上看,公司预付账款较期初增加 83.76%,主要为采购商品、材料增加;存货较期初增加 42.65%,主要为原材料储备增加。
    我们认为一季度鸡肉价格较去年高点有明显回落,公司预付账款和库存增加或许与提前储备部分鸡肉原材料头寸有关,后续成本端改善或能够有所显现。
    2、 海外 订单并未受到疫情影响,国内市场有望持续发力 。宠物食品偏“刚需”消费,目前疫情在海外国家或地区蔓延尚未对需求端造成影响。公司目前为完全复工复产的状态,外贸订单未见明显影响。我们认为,公司在美国、加拿大和柬埔寨等地布局海外工厂,其中柬埔寨工厂在今年二月份开工并投入使用,未来还将在新西兰建立宠物湿粮工厂,这种全球化布局有利于公司化解关税等贸易壁垒带来的影响,公司海外订单收入和盈利水平均有望保持增长。就国内市场而言,疫情冲击下,国内宠物行业线上消费有望迎来更快发展。公司持续在国内市场加码线上渠道,增资威海好宠,与京东、天猫、苏宁等知名电商战略合作,组建南京云吸猫等线上营销团队,积极在抖音等平台开展“直播带货”等营销方式,未来有望进一步挖掘宠物行业线上消费的潜力,国内市场收入有望持续提升。
    3、盈利预测与评级:我们预计公司 2020-2022年实现营业收入20.01/23.88/28.33亿元,归母净利润 1.06/1.58/2.03亿元,EPS分别为 0.62/0.93/1.19元,对应 PE 分别为 37.80x/25.35x/19.79x,维持“推荐”评级。
    风险提示:贸易摩擦引发的风险,海内外市场竞争加剧的风险,原材料价格波动的风险,汇率波动的风险等

华体科技:公司业绩表现优异,“新基建”带动行业进入高速成长期

1.公司业务主要在国内,受疫情影响相对有限,一季度业绩表现优异:公司2019年第四季度实现收入1.87亿元,同比增长23.21%,环比下降-12.13%;实现归母净利0.14亿元,同比下降-40.83%,环比下降-54.18%。2019年全年实现营收7.12亿元,同比增长+35.21%;归母净利润0.94亿元,同比增长+33.41%;扣非归母净利润0.93亿元,同比增长48.52%。公司坚持以智慧城市新场景和文化照明为主要业务,按照既定的发展战略,通过采取积极的销售策略、同高校交流与合作研发新产品、照明工程及智慧路灯等方式,形成从方案创作、技术支持、产品研发制造、工程项目安装、路灯管理维护、智慧城市建设运营的高质量等全方位多维度的全产业链服务链体系,在行业内有较强的技术与核心竞争力。国内业务为场景,受疫情影响有限,绿道系统集成项目收入增加带动整体营收高速增长,2020Q1实现营收2.17亿元,同比增长+64.38%;归母净利润0.30亿元,同比增长+26.54%,一季度业绩表现优异。2019年公司整体毛利率上升近1%至36.44%,其中产品研发制造毛利率上升近2%至36.17%。2020年一季度由于绿道系统集成项目毛利率较低,收入确认准则改变及疫情影响,公司毛利率下降至26.94%,导致利润增速低于收入增速,随后有望逐步回升。
    2.在“新基建”项目的启动背景下,行业进入高速成长期,价值量提升&运营化趋势打开长期成长空间:公司充分发挥自身在照明行业全产业链优势,借助通信行业发展旺盛需求,利用灯杆具备补充5G组网站址资源以及成为智慧城市重要载体的天然优势,积极布局智慧路灯项目。在“新基建”项目的启动背景下,行业进入高速成长期。由于智慧路灯系统复杂度提升以及政府和相关事业单位倾向于买服务的模式,项目运营外包有望成为主流商业模式,公司通过建设加后期运营的模式,逐渐建立了从单一的产品销售逐步升级为产品销售加智慧城市运营服务全产业链的模式。运营项目前期需要投入大量资金,但后期现金流回款较为稳定。公司2020年成功发行2.08亿元可转债,此举将有利于增强公司资本实力,助力项目加速落地和运营管理的探索实践;同时满足公司持续快速发展的资金需求,提高大工程大项目承揽能力,增强公司未来盈利能力。
    3.牵手巨头凭借“灯杆+运营”双轮驱动,业绩有望持续快速增长:公司业务涵盖设计、路灯、灯杆、集成等产业链各个环节,截止2019年12月31日,公司共获得专利433项,其中发明专利8项,实用新型专利75项。是国内上市公司中唯一的全产业链布局者且专注于照明领域。公司现已和铁塔、华为、腾讯等一系列设备、集成和云服务行业厂商开展合作,能够有效提升公司综合系统解决能力,持续助力智慧路灯产业发展,公司有望同巨头一道分享行业快速发展的红利。鉴于公司具备的独特竞争优势,我们看好其在“智慧路灯+项目运营”发展路径下业绩获得进一步提升。
    4.盈利预测与投资建议:我们预计公司2020~2022年可实现营收为11.06/16.41/21.10亿元,归母净利润为1.64/2.37/2.92亿元,eps为1.60/2.32/2.87元,对应pe为29/20/16倍。考虑到在一季度疫情影响下,公司业绩仍然高速增长,在新基建和5G小微站站址需求拉动下,公司或进入业绩大规模拓展期,维持公司“强烈推荐”评级。
    5.风险提示:疫情影响;智慧路灯项目推进进度不及预期;公司市占率提升不达预期;毛利率下滑等风险。

开立医疗:短期受损疫情,20Q1业绩转亏

2020年4月21日晚公司发布2019年报:实现营业收入12.54亿元,同比增长2.20%;归母净利润1.02亿元,同比下滑59.81%;扣非净利润7317.68万元,同比下滑66.76%;基本每股收益0.25元/股,同比下滑60.32%。
    同时发布2020年一季报:实现营业收入2.34亿元,同比增长1.90%;归母净利润-825.49万元,同比下滑168.42%;扣非净利润-1949.60万元,同比下滑4,262.87%;基本每股收益-0.0203元/股,同比下滑167.22%。
    事件点评:短期受损疫情,20Q1业绩转亏公司2019年收入小幅增长,利润却大幅下滑,一方面是因为去年彩超景气度下滑,民营市场整治,导致采购需求减少;另一方面,为了满足经营需求,公司各项经营费用均有所增加,最终导致整体利润率下降。分产线来看:彩超收入下滑接近10%,毛利率下降接近6个百分点;内镜及耗材合计收入增长接近90%,其中内镜设备接近2亿收入,同比增长接近50%。
    公司2020Q1业绩转亏,主要原因是受国内新冠疫情影响,彩超和内镜等医疗设备采购放缓,我们预计国内收入下滑30-40%;海外市场尚不受影响,预计增长20%以上。整体而言,公司在超声和内镜的长期竞争力不受疫情影响,疫后国内进口替代有望加速,依然看好公司长期发展空间。
    毛利率同比下降,多项费用率上升公司2019年整体毛利率65.28%,同比下降4.59个百分点,主要受彩超毛利率下降影响。费用方面,销售费用率32.45%,同比增加3.74个百分点,主要原因是增加销售人员、推广力度加大;管理费用率5.86%,同比增加0.89个百分点;研发费用率20.33%,同比增加1.30个百分点;财务费用率0.86%,同比增加1.10个百分点。
    公司2020Q1整体毛利率63.37%,同比亦下降2.75个百分点,整体费用率同比基本持平。
    2020年费用控制下业绩有望改善,消化内镜前景广阔考虑公司今年各项费用增长趋缓,在收入不下滑的前提下其业绩有望改善。内镜的市场规模和竞争格局都明显优于超声,是未来发展前景更大的细分市场。目前日本三大家(奥林巴斯、富士、宾得)垄断国内95%以上的市场份额,公司是国产首家推出高清软镜的厂家,未来受益进口替代和分级诊疗有望继续保持高速增长。
    盈利预测: 我们测算公司2020-2022年EPS 分别为0.46/0.74/0.98元,对应64/40/30倍PE。公司在彩超和内镜的长期竞争力不变,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:研发风险、海外销售风险、市场竞争风险、政策风险等。

泰格医药:利润增长符合预期,整体盈利能力逐步提升

2019年年报:公司实现营收28.03亿元,同比增加21.85%;归母净利润8.42亿元,同比增长78.24%;归母扣非净利润5.58亿元,同比增加56.31%;经营活动现金流5.28元,同比增长1.02%;应收账款3.16亿元,同比增长41.59%;投资收益1.8亿元,同比增加51.31%,占利润比例16.51%,利润占比同比下降3.1%。总体来说,利润增长符合预期,子公司剥离拖累收入增速,现金流和营收账款受Biotech回款问题拖累,投资收益继续高速增长。
    盈利能力提升,子公司剥离拉低收入端增速
    临床试验技术服务实现营收13.47亿元,同比增长22.05%;毛利率43.80%,同比增加5.23%;临床试验费占成本比重15.93%,同比下降7.35%。综合上述,公司临床试验技术服务盈利能力提升明显,行业溢价能力持续增强。
    临床试验相关服务及实验室服务实现营收14.47亿元,同比增加21.08%;毛利率48.65%,同比增加1.28%,主要归功于高毛利率数统业务占比逐步提升。
    收入端低于预期主要原因:1、2019年公司出售子公司上海晟通等股份,收入不再并表,影响收入体量约1.5亿元。2、随着公司过手费占比的降低,在一定程度上也影响了收入端增速。
    2019Q4经营情况:2019Q4实现营收7.72亿元,同比增长9.36%,归母净利润3.14亿元,同比增长103.23%,归母扣非1.20亿元,同比增加29.34%,业绩总体低于前三季度水平,这主要系公司2018Q4高基数及2019Q4部分订单延迟到2020年确认,并非行业景气度下行导致。此外,公司2019年开始公允价值计算投资收益,所以导致2019年非经常损益大幅增长。
    核心业务高速增长,新签订单快速增长,在手订单充沛
    我们预计公司核心业务数统保持30%收入增长和40%利润增长、大临床保持30%以上收入增长且利润率不断提升、SMO业务预计60%以上增长。
    目前公司新签订单预计42.21亿元,同比增加27.90%;在手订单预计达50.11亿元,同比增加36.05%。公司在手订单充沛,大临床盈利能力有望进一步提升,未来持续受益于创新红利。
    盈利预测:我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为11.66亿元、15.65亿元、20.92亿元,同比增长38.53%、34.27%、33.61%;对应PE分别为49X、37X、28X,受益于国内创新浪潮和政策红利,维持“强烈推荐”投资评级。
    风险提示:创新研发投入减少,临床资源掣肘,人才流失风险。

安恒信息:新业务带动高长

公司发布2019年年报,全年实现营业收入9.44亿元,同比增长50.66%,实现归母净利润0.92亿元,同比19.96%,实现扣非后净利润0.80亿元,同比37.65%。
    安恒成长性位居A股网络安全公司前列。公司2016-2019持续三年收入增速保持在50%左右,凸显出公司远超出行业平均水平的成长性。2019年公司三大业务板块持续保持高增长:1)安全基础产品实现收入3.8亿元,同比29.14%,根据IDC、赛迪,Frost&Sullivan等第三方机构的统计,公司在Web应用安全、日志审计、堡垒机市场份额均排名第一,在安全细分领域的头部位置进一步巩固;2)安全平台产品实现收入2.7亿元,同比91.15%,态势感知、大数据安全分析平台、云管理平台等产品持续保持高速增长;3)安全服务业务实现收入2.6亿元,比上年同期增长62.03%,其中SaaS云安全服务业务增长迅速,其中云防护、云监测服务、以安全数据大脑为核心的情报订阅、行业监管SaaS服务模式,已成功的为多个省市的政务云、政府网站群、政府在线系统提供了7*24小时云安全服务。
    以平台能力构建大安全蓝图,公司发展进入第二阶段。第一阶段,公司作为国内应用层安全领导厂商,在WAF、数据库审计、日志审计等细分领域均位于行业前三,虽然体量上看仍属于中型厂商,但是行业内品牌及影响力已经进入一线阵容,形成了以应用安全为核心的竞争优势。目前公司发展已进入第二阶段,以安全平台能力为基础,以安全服务为支撑,构建公司的网络安全整体解决方案,将逐渐成长为网络安全行业的头部厂商。
    投资逻辑:公司作为高成长的新兴安全厂商,预计21/22年实现净利润1.8/2.4亿元,对应PE110/83X,给予“推荐”评级。
    风险提示:行业竞争加剧的风险;渠道拓展不达预期的风险;政策落地不达预期的风险。

中环股份:半导体大硅片积极布局

半导体业务稳步发展,公司业绩快速增长。2019年公司营业收入168.87亿元,较上年同期增长22.76%,半导体行业收入12.37亿元,同比增长6.12%。毛利率18.87%。新能源行业收入为154.39亿元,同比增长24.24%,毛利率为19.43%。
    半导体业务逆势上升,诸多业务取得突破。2019年全球半导体行业明显回调,但公司产品在全球前十大功率半导体客户的销售收入提升2倍以上,公司在CIS、BCD、PMIC芯片等产销规模上实现了重大突破。
    半导体拐点已至,未来有望快速增长。随着汽车电子、5G、物联网、大数据、人工智能、智能消费类电子等应用陆续放量,预期半导体行业规模持续增量发展。公司将通过2019年顺利投产的8-12英寸集成电路用大直径硅片项目,加快集成电路、功率半导体等方向的战略性升级。
    单晶时代来临,新能源硅片行稳致远。2019年公司发布了对行业颠覆性影响的12英寸超大光伏硅片“夸父”产品。太阳能级单晶硅材料二、三、四期及四期改造项目年产能合计达到33GW,超过原设计产能50%以上。全球光伏产业升级的“高转换效率”需求推动行业进入了单晶时代,随度电成本的持续降低光伏产业可持续发展趋势明确。
    投资建议:我们预计2020-2022年营收204.3/247.8/300.3亿元,归母净利润15.4/18.4/23.7亿元,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)疫情影响半导体硅片需求;2)技术遇到瓶颈;3)竞争对手扩产迅速导致价格下跌过快。

移远通信:公司19年营收略超预期,毛利率改善行业进入龙头获利期

事件:
    2020年4月15日,公司发布2019年年度业绩报告,全年实现营收41.30亿元(+52.87%);归母净利润1.48亿元(-18%),扣非归母净利润1.35亿元(-20.87%)。
    点评:
    1.LET和NB-IoT产品营收高速增长,5G产品初见规模:公司2019年第四季度实现收入12.75亿元,同比增长51.86%,环比增长29%,实现归母净利0.55亿元,同比下降22.2%,环比增长266.7%。2019年公司全年实现营收41.30亿元,同比增长52.87%;扣非归母净利润1.35亿元,同比下降18%。其中LET产品营收为24.27亿元,同比增长46%,NB产品的营收为6.64亿元,同比增长224%,5G营收规模232万元。LTE、NB-IoT、GSM/GPRS和WCDMA/HSPA等系列贡献公司营收96.75%,以新兴通信技术5G为代表的产品亦有相关份额。
    毛利率持续改善:2019年整体毛利率上升0.74%至21.15%,其中LTE系列毛利率为20.83%,较上年提升3.45%;NB-IoT毛利率为16.48%,较上年提升3.33%;5G系列作为新产品,毛利率高达42.03%,成为现有模组产品中毛利率最高的系列。
    整体费用率提升,故利润增速低于收入增速:2019年公司各项费用率尤其是研发费用率均提升,研发费用率提升2.7%至8.76%,销售费用率提升0.32%至4.89%,管理费用率提升0.4%至3.09%,财务费用率提升0.72%至0.66%。
    2.境内业务规模大幅增长,境外毛利率进一步提升:公司于2019年7月16日在上海证券交易所上市,募集资金净额9亿元,有效提升了公司在行业内的影响力和市场竞争力。日益成熟的物联网落地应用,催化行业变革发展,公司以物联网无线通信模组为突破,整合上游标准化芯片与下游高度碎片化的垂直应用领域,在全球智慧城市发展的背景和国内人口、城市密度高的广袤市场中共享建设红利,规模持续增长,行业逐步龙头集中。公司实现从市场开发到售后服务、以客户为导向的市场化运营。并继续坚持国际化战略,满足不同客户不同场景下的需求,市场份额持续提升。公司已开拓了超5500家终端使用客户,销售和技术服务覆盖中国区、欧洲区、亚非拉区和北美区等多个区域,已销售模组数量超过7500万片。2019年,得益于国内物联网快速建设发展,公司境内营收大幅增长至24.84亿元,同比增加+83.42%,毛利率提升1.86%至16.35%;实现境外16.46亿元营业收入,同比增长+22.2%,毛利率提升2.05%至28.40%。
    3.高研发构筑高壁垒,提升行业影响兑现盈利:2017年以来,公司研发支出保持全行业第一,2019年研发费用占营业收入8.8%,达到3.62亿元,较2018年增长120.7%,公司人员构成中,研发人员占比78.42%,研发实力构筑起公司技术壁垒,94项专利和108项软件著作权的遥遥领先于行业。同时,公司结合国际化战略布局,在原先上海、合肥、温哥华3个研发中心的基础上,于2019年公司在贝尔格莱德设立了欧洲研发中心,为欧洲客户提供本地化的研发支持。拓宽了产品适用性,夯实市场份额,提升议价话语权,为兑现盈利奠定基础。
    4.盈利预测与投资建议:我们预计公司2020~2022年可实现营收为50.87/82.50/111.13亿元,归母净利润为2.25/3.54/4.54亿元,eps为2.53/3.97/5.09元,对应pe为63/41/32倍。考虑到疫情全球化的影响,短期来看公司欧美业务或受到影响,长期来看我们看好中国在全球率先复工,本土企业在全球的市占率有望进一步提升,维持公司“推荐”评级。
    5.风险提示:疫情影响;物联网行业发展不及预期;模组价格战持续;市占率提升不达预期;5G模组推广进度不达预期;贸易战等风险。

晶方科技:CIS封装领军企业

业务改善拐点,未来增长可期。19年随着低像素摄像头需求的大幅增长,公司净利润1.08亿元,同比增长52.27%。芯片封装及测试营业收入5.26亿元,毛利率37.19%,同比上升11.33%。
    设计收入0.20亿元,毛利率79.63%。
    低像素摄像头需求拐点已至。2019年下半年随着摄像头数量的增加,更多的厂商搭载2颗200万像素的摄像头,公司的低像素封装业务得到较大的发展,预计这样的发展会延续到2020年。
    专注智能传感器市场,下游需求旺盛。随着手机三摄、四摄等多摄像头的新发展趋势、汽车摄像头应用的逐步提升、屏下指纹的不断渗透与创新、安防监控的持续普及与升级,公司封装产品市场迎来了新的发展景气度。
    引领晶圆级芯片尺寸封装技术。随着消费类电子对尺寸、性能和价格的需求日益提升,晶圆级芯片尺寸封装技术必将成为主流的封装方式之一。目前,全球只有少数公司掌握了该技术,公司具有技术先发优势与规模优势。
    巩固市场份额,延伸产业服务。公司着力扩大影像传感芯片市场占有,推进生物身份识别芯片技术创新,积极拓展3D感应识别市场,把握新机遇。公司向模组、测试业务延伸,完成对荷兰Anteryon公司的并购。
    投资建议:我们预计2020-2022年营收11.8/14.1/16.9亿元,归母净利润2.2/4.5/5.6亿元,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)低像素需求减少;2)同行扩产积极导致价格下跌;3)疫情导致全球智能手机销量下滑。

凯普生物:业绩符合预期,产品结构进一步优化

业绩符合预期,产品结构进一步优化
    公司2019年整体业绩符合预期,其利润增速快于收入增速,主要原因是公司营销和管理效率提升带来费用率下降。其中非经常性损益1150万元,主要为政府补助和理财收益。分业务来看:①公司核心产品HPV检测试剂实现收入5.13亿元,同比增长16.61%,收入占比约70%,相比18年比重下降5个百分点;②其他检测试剂实现收入1.13亿元,同比增长39%,其中我们预计地贫试剂和STD试剂均实现增长30%-40%,耳聋试剂增长40%-50%,产品结构进一步优化;③医学检验服务实现收入8,366.27万元,同比增长81.87%,延续高增长的同时亏损扩大至3752万元(18年亏损2089万元),主要原因是新开业实验室使费用投入加大,今年起有望逐步减亏。
    综合毛利率有所下滑,销售费用率降低
    公司2019年综合毛利率80.59%,同比下滑2.91个百分点,主要原因是高毛利的HPV试剂(87.18%)收入占比下降。费用方面,销售费用率35.71%,同比下降1.78个百分点;管理费用率16.56%,同比下降1.37个百分点;研发费用率7.88%,保持稳定;财务费用率较低(0.06%)。公司经营活动现金流净额1.13亿元,同比增长40.36%。
    2020年疫情影响可控,重磅产品STD十联检正积极推进入院
    我们预计2020Q1公司新冠样本检测服务收入能部分弥补HPV试剂的下滑,地贫、耳聋等偏刚需产品受影响较小,此前公司预告Q1扣非利润增长11.24%-28.61%,符合我们的预期。展望Q2,公司HPV和地贫、耳聋等有望逐步恢复,新冠检测可能环比减少但返潮复工人员仍然会带来一定的检测需求,我们认为公司Q2仍然会实现正增长。疫情后各地有望增加对核酸实验室建设投入,行业景气度高企,公司妇幼检测产品渗透率依然较低,未来业绩有望稳健增长;重磅产品STD十联检正积极推进入院,有望下半年开始贡献增量,值得期待!
    盈利预测:我们测算公司2020-2022年EPS分别为0.86/1.10/1.44元,对应39/30/23倍PE。公司是HPV检测龙头,重磅产品获批打开成长空间,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:产品单一风险;产品价格下降风险;质量控制风险。

桃李面包:收入稳步增长,营销加大拖累业绩

事件:4月14日,公司发布19年报,营收56.4亿元(+16.77%),净利润6.83亿元(+6.4%),扣非后净利润6.6亿元(+7%)。同时,拟每股派1元。
    核心内容:
    1、收入稳步增长,市场持续开发:去年四季度公司收入增速延续此前稳健趋势,但净利润仅增长0.5%,表现低于预期。全年来看,公司面包及糕点收入55.27亿元,增长16.89%,销量增长18.8%;月饼,收入1.06亿元,增长11.32%,销量增长15.6%;
    粽子,收入0.11亿元,增长9.1%,销量增长31.1%。同时,公司成熟市场不断巩固,新市场持续开发,呈现梯次放量趋势,其中核心市场东北、华北、华东收入26.6亿元、13.3亿元、11.7亿元,分别增长14.2%、17.9%、19.8%;潜力逐步释放的西南、西北、华南市场收入6.8亿元、4.2亿元、3.8亿元,分别增长17.8%、18.2%、23.6%;华中地区,收入1191.7万元,增长71.8%,规模小,尚处于投入期,亏损状态。此外,公司去年经营性现金流净额增长10.5%,表现平稳。
    2、营销投入加大,业绩短期承压:19年公司净利润率下降1.2pct至12.1%,主要是费用相对收入增加较多,毛利率39.6%,微降,仍保持在较高水平。其中,销售费用率增加1.1pct,主要是公司部分市场仍处于开拓期以及行业竞争加剧所致,体现在费用占比较大的产品配送服务费、门店费用分别增长21.8%、66%,明显快于收入增速。此外,去年10月公司可转债上市,单四季度利息支出增加1217.9万元,对盈利也有所拖累。
    3、产能稳步释放,新开发市场陆续放量,规模效应有望持续扩大:截止去年底,公司已经在全国建立24万个零售终端,18个生产基地,新增武汉工厂已在去年11月12开始投产,将增强华中地区市场供应。目前公司已经初步形成全国化覆盖,但华中、华南等新兴市场均还有非常大的增长潜力。而且随着新开拓区域日渐成熟,单位产品配送费等存在较大下降空间,有望助推盈利能力向上提升。此外,今年疫情不利影响下,总体需求影响不大,但是公司复工及时,补货积极,行业呈现龙头集中现象。
    4、盈利预测与估值:预计公司20-22年EPS分别为1.19/1.43/1.68元,对应PE分别为45/37/32倍,维持“推荐”评级!
    5、风险提示:1)竞争加剧导致营销投入加大;2)市场开拓不及预期;3)原材料涨价影响盈利;4)食品安全问题

航天电器:业绩稳定增长,军民品协同发展巩固护城河

事件:公司公告 2019年年报,2019年全年公司实现营业收入35.34亿元,同比增长 24.69%,实现归母净利润 4.02亿元,同比增长 12.06%,对应每股收益(稀释)0.94元。
    点评:
    1. 2019年 年 业绩 稳定 增长,看好 军民品 业务 长期 向好 发展。 。
    (1)报告期内,公司实现收 营收 35.34亿元, 同比长 增长 24.69%, ,主要受益于加大新产品、集成化产品推广力度,全年产品订货再创新高。其中连接器销量及产量分别增长 177.78%、183.06%,广东华旃电子并表,且公司适度增加通讯领域配套产品储备。
    (2)报告期内,公司 实现润 归母净利润 4.02亿元, 同比长 增长 12.06%, ,增速 低 于营收 ,主要受以下因素影响:①毛利率较低的民品收入占比提升,且生产所需的贵金属、特种化工材料供货价格上涨,使得整体毛利率降低 1.89pct 至 34.90%;②公司加大研发投入,研发费用同比增长 25.31%。
    (3) 报告期内, 公司 存货 同比长 增长 34.34%,主要系为保障产品及时交付适度增加物料采购,且广东华旃电子存货并表所致。
    (4) 报告期内 公司 经营活为 动产生的现金流量净额为 2.65亿元, ,同比增长 118.01%,主要原因为:①公司抢抓市场订单、货款结算,贷款回笼情况良好;
    ②公司策划开展应收账款保理业务,缩短应收账款回收时间。
    22. . 核心逻 辑:军用连接器、微特电机细分龙头,高定制化特征及长期稳固配套关系奠定核心壁垒,是国防现代化建设稳步推进过程中核心受益标的;5G 通信、物联网、数据中心、低轨通信等,有望推动技术驱动的中高端连接器、微特电机、光模块市场需求较快增长,尤其连接器非标准化特征下前期优质客户资源的积累有望逐步加深护城河,实现稳增长预期较高。
    33. . 盈利预测:给予公司“推荐”评级,我们对公司 2020/21/22年的 EPS 预测分别为 1.08/1.26/1.49元,对应 2020/21/22年PE 为 24/20/17倍。
    风险提示:产品订单、民品市场拓展、新产品研制不及预期