申通快递:新物流时代系列之申通快递,全方位强劲变革,估值修复可期

未来的中国快递“三巨头”可能是谁?即将上演的时效市场竞争将如何演绎?电商件市场谁将是最终赢家?
    回顼近百年来全球快递物流行业发展史,仅投资角度看,快递物流业历来是低利润率、护城河需要持续加深、商业模式不断演发、先发优势较容易被颠覆的典型事流商业模式。但在这样的行业中,在天才企业家的领导之下,却诞生了像FedEx、UPS、DHL、yamato等伟大企业。
    我国的快递物流行业起步二改革开放之后,目前仄处于成长期,一赸多强格局刜现,中高端市场顺丰暂无对手,低端市场通达系你追我赶,综合物流服务巨头之梦尚需时日,但为抢占赛道又必须投入资源开始布局。当前,时效件市场竞争者已经进场,电商件市场短期胜负难分,电商平台经过数年摸索储备,逐步跨界入局。
    直营制快递企业如何破解成本困境,具有中国特色的加盟制企业又如何平衡总部不终端的关系?
    电商系:菜鸟到底要做什么,如何盈利?自带流量的京东物流优势是什么,又将如何重塑第三方物流市场?
    直营系:顺丰作为已经胜出的选手,在仅优秀到卓赹的过渡阶段,如何进行估值?快运市场集中度极低,德邦作为领头羊,能否持续扩大领先优势?
    经过2018上半年持续调整,行业估值逐步回归。当前时点,如何发掘快递行业投资价值?
    通达系:为什么中通能够后来居上,展露巨头之象?为什么韵达上半年业务量增速进赸通达系?为什么囿通、申通业务增速遭遇低谷,通过强力调整又能否追回差距?具有互联网基因的追赶者百丐,能否持续缩小不行业第一之间的差距?
    资源受约束条件下,短期利润增长和长期战略布局之间,企业如何选择?
    快递是一个像衣食住行一样的刚需行业,对前景不必悲观。头部企业的综合物流服务商转型之路都已起步,新兴的快运业务将持续翻倍增长。菜鸟的强势仃入,减小了通达系间的差异化,同质化的竞争导致相于模仺,差距很难持续拉大。在这个充分竞争的行业,申通能否王者归来,成为最终的赢家,现在无法判断。短期来看,申通业务量回暖赸预期,估值修复可期,具备安全边际。
    改革滞后使申通错失先发优势,但并没有形成质的差距。市场对于低价的敏感进高于对服务的敏感,价格竞争的本质依然是成本竞争。改良加盟制,是战略;陈低成本,是戓术。历经一年时间的调整,申通竞争力已经开始回升,近期业务量增速开始确定性回暖。
    制度是王朝的根基。2006-2015年是我国快递业的黄金十年,随着电商亐喷式增长,采用大加盟制的申通优势尽显,并将这种制度的优势发挥到了极致,仅而使其成为了加盟制集大成者。但是2015年以来,以申通走下王座为标志,随着电商增速放缓,行业进入精细化管理时代,属于大加盟制的时代开始落幕,申通也进入调整低潮期。
    预计申通快递2018-2020年营业收入分别为164.69亿元,216.24亿元,273.03亿元人民币,净利润21.37亿元,26.26亿元,33.22亿元人民币,对应PE为11.26倍、9.17倍、7.25倍。
    风险提示:价格戓加剧,成本赸预期上涨,电商市场发展不及预期
    首次覆盖,给予“推荐”评级

华电国际:高弹性低估值的优质火电标的

全国布局的优质电力公司,18年中报业绩有所修复。
    华电国际电力股份有限公司成立于1994年,其主要业务为发电、供热和煤炭,中国华电集团持股占比达46.84%,是公司第一大股东。公司控股装机容量达4928.49万千瓦,资产遍布全国14个省或市,公司39%的火电机组位于山东省,其余火电机组则多分布在湖北(12%)、浙江(10%)、宁夏(9%)、安徽(9%)和河北(7%)等地区。公司机组多处在用电负荷中心和电力供需较好的地区,且大机组占比较高,600兆瓦及以上的装机比例约占51%,远高于全国平均水平。
    上半年公司营业收入达415.37亿元,同比增长13.34%,煤炭价格仍然维持在高位,2018年上半年秦皇岛5500k末煤平仓价均价约为650元/吨,较2017年均价625元/吨高出约25元/吨。但发电量快速增长以及上网电价同比提升对冲了一部分煤炭成本的上涨效应,同时带来了盈利能力的小幅修复,2018年上半年实现归母净利润9.86亿元,同比提升565.63%,毛利率和净利率分别为12.4%和2.91%,同比提升了1.86个百分点和1.93个百分点。
    利用小时数持续上升,定价机制改革促盈利回归
    随着电能替代、居民需求和信息产业的用电规模持续扩大,未来中国用电量增速仍能够保持稳定。在水电增量不到10%,核电发展低于预期和风光无法负载基核的能源供给结构下,煤电的重要性应得到提升,机组利用小时数将持续上升。公司机组所处区域市场电占比较高,2017年以来,煤电市场交易电价呈持续上升的趋势,2018年2季度,大型发电集团煤电市场交易平均电价为0.3322元/千瓦时,同比回升4.07%。“基准+浮动”的定价机制改革使电力企业获得了自主定价权,有望破解煤电企业始终面临的“市场煤”和“计划电”的矛盾,使电价能够和上游成本联动,推动电力企业盈利修复。
    供需改善,运力宽松,煤价中长期下行
    我们预计2018-2020年煤炭产能净增加在1.3亿吨/年,预计18年新增消费量1亿吨,同时进口煤额度目前仍然充足,随着新增产能的逐步投放,未来供给增速有望提升,同时多种调控手段防范煤价的大幅波动,整体煤炭供需格局正在持续改善。运力方面,2018年计划新增铁路货运2亿吨,其中煤炭运量同比增加1.5亿吨;蒙华铁路预计明年投产,其具有运输距离、运输时间和运费上的优势,可缓解华中地区煤炭供应紧张局面,降低华中地区煤炭运输成本,提高煤炭运输能力。随着供需格局的持续好转以及运力方面的预期宽松,我们认为煤炭价格将中长期进入下行趋势,煤炭价格回归绿色区间确定性强。
    高弹性低估值,分红比例或提升
    公司电价和煤炭价格变动的业绩弹性位列主要火电公司中的第一位,利用小时数改变所产生的业绩弹性位于第三位,公司整体的业绩弹性排名板块前列。华电国际估值处于低位,一方面是华电国际的市净率低于行业平均水平,另一方面是华电国际目前处于历史上的估值底部。分红方面,公司近6年连续分红,且分红比例保持在40%左右,2019年全部机组投产后公司暂无新建机组计划,资本开支将大幅减少,预计公司后续将采用收购的方式持续扩大公司业务规模,或提高分红比例,将在手现金回馈股东。
    盈利预测与估值:
    我们预测公司2018年-2020年能够实现归母净利润20.57亿、35.32亿和45.95亿元,实现EPS为0.21元、0.36元和0.47元,对应目前PE为19.04、11.09和8.52倍。
    公司历年分红率约40%,预计2018-2020年现金分红为0.08、0.14和0.2元/股,对应股息率为2.02%、3.5%和5%。
    煤价有望中长期下行,电力供需改善至利用小时数提高,未来火电行业盈利回归合理区间确定性强,华电国际作为全国性的优质火电龙头公司,业绩弹性强,估值位于历史底部,给予强烈推荐评级。
    风险提示:
    电价下调的风险、煤炭价格大幅上涨的风险

比音勒芬:轻奢商务品类稀缺,穿越周期业绩出众

比音勒芬是我国高尔夫服饰龙头,实控人谢秉政、冯玲玲夫妇持股比例达45%,股权结构稳定。2017公司营收、归母净利润分别达10.54、1.80亿元,同比增25.23%、35.92%,三年复合增速分别达17.48%、18.56%,受行业景气影响,2017以来公司业绩稳健复苏,2018H1营收、归母净利润增速分别达36.50%、45.84%。
    公司:产品线逐步扩充,渠道量质齐升
    (1)品牌:主品牌差异化定位高端市场,客户忠诚度高,新品牌打造度假旅游新增点。(2)产品:与国际知名面料供应商合作稳定,严控生产,产品高质。近三年年均设计新品近两千款,设计团队成员曾任职Burberry等国际知名品牌,设计能力强。(3)渠道:门店加速拓展,注重精品店、大型体验店开发,叠加“调位置、扩面积”店铺改造,渠道质量双升。(4)供应链:专注核心环节,智能化仓储中心逐步构建效率壁垒。(5)营销:签约影视明星、植入电视剧、赞助赛事,品牌力不断增强。
    行业:空间广阔、加速集中,零售波动影响有限
    (1)空间广阔:高尔夫服饰空间高,高尔夫运动人口、球场数量与发达国家相比等提升空间大;运动鞋服潜力大,Euromonitor预测中国运动时尚服饰、鞋类市场规模2018-2022增速达5.80%、8.62%;旅游服装市场潜力足:2017国内旅游市场为50亿人次、收入4.57万亿元,同比增12.64%、15.99%。(2)零售波动影响有限:服装销售周期触顶阶段男装、商务休闲等消费行为稳定品类弹性小影响有限。(3)集中度提升:行业成本高企、渠道出清,集中度望加速提升。
    竞争比较:公司细分领域优势明显,成长性强
    (1)量:①规模领先:高尔夫服饰领域收入规模、店数居首,高尔夫、商务休闲同品类出现较为明显竞争空缺。②成长性突出:收入、归母净利润增速优势明显。③盈利强劲:因高端定位及较强议价能力毛利率、净利率领先。④运营效率高:应收账款周转行业领先。(2)质:①渠道高效:店效领先、直营占比持续提升。②广告、研发费用率行业领先,品牌力、产品力持续提升。
    经验借鉴:轻奢巨头拉夫劳伦、运动时尚新秀FILA
    (1)拉夫劳伦为美国商务、运动休闲龙头,2017在美国服饰、男装市场市占率分别为1.2%、2.2%。公司最早以POLO衫起家,通过革新设计、多品牌、全球化、供应链持续升级实现经营规模增长,2017公司营收达61.8亿元,1997-2017复合增速达7.4%,市值较上市时提升5.5倍。
    (2)FILA是意大利中高端运动品牌,于2005进入中国,早期 成长缓慢。2010安踏收购中国FILA后通过品牌重新定位、丰富产品线、供应链改革、多维度营销实现营收爆发式增长,2014-2017品牌收入复合增速达71%。
    投资建议
    预计2018/2019/2020年公司归母净利润分别为2.60/3.56/4.71亿元,同比增速在44.45%/36.90%/32.26%,对应EPS为1.41/1.96/2.58元/股,对应P/E为22/16/12,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示
    (1)终端消费下行超预期;(2)主品牌销售不及预期;(3)新品牌发展低于预期。

中航资本:金控助军工,产融两相宜

强大军工背景下的金融枢纽,产业深度融合下的金控平台。唯一一家根植航空产业的金融控股上市公司,自上市以来不断给旗下金融子公司增资扩股壮大规模,已搭建“综合金融、产业投资、国际业务”三大平台。1)“综合金融”即通过中航资本全资子公司中航投资管理核心金融牌照:中航租赁、中航证券、中航信托、中航财务、中航期货等;同时参与设立四川省不良资产管理公司。2)“产业投资”通过中航新型投资、中航航空投资实现对新兴产业领域和航空产业领域的投资;同时设立北京荣福航空工业基金管理有限公司,投资航空工业军民融合产业发展项目。3)“国际业务”为子公司中航资本国际控股从事股权投资、投资咨询业务。通过将产业实体与金融资源的深度融合,形成了以产业需求支持资本成长、以资本业务优化产业发展的良性闭环。
    管理层、股东增持彰显公司价值成长信心,引入战投金融与科技互补协同。中航资本控股股东择时通过市场化增持的方式加大对公司的投入、支持;此外,公司在管理治理上也加入了市场化基因,通过员工持股计划搭建劳动者与所有者的利益共享机制,促进公司的长远发展。为增强资金实力,中航资本全资子公司中航投资于7月2日在北交所挂牌引入战略投资者,有助于中航资本继续深入贯彻产融结合战略和军民融合战略,带来更多发展机遇及军、民产业投资机会。
    综合金融全面发展,价值增长内生动力充足。2018年中期中航资本净利润20.5亿元,YoY+26%。其中中航信托/租赁/财务/证券净利润同比分别+26%/+43%/+58%/-62%,占比分别46%/30%/26%/2%。长期以来,中航信托、租赁以稳定ROE确保中航资本业绩稳定性。1)中航信托:结构平衡周期平稳,积极转型逆势增长;2)中航租赁:依托航空、面向产融;3)中航证券、中航财务:产业业务资本化的重要手段,军工资产证券化红利下空间广阔。
    产业投资深入推进,外延扩张储备新利润增长点。中航新兴投资、中航航空投资分别设立于2012、2013年,专注新兴产业、航空产业投资,提前布局战略核心领域、战略新兴产业,在获取后期高回报的同时,为集团资源共享奠定基础。中航资本还参股设立航空工业基金,投资航空工业军民融合产业发展项目。中航产业投资在提供资金创新发展同时,也将获得行业高收益的后期回报。另一方面,公司参与设立军民融合管理基金对接军民融合专项基金,管理行业内军民融合投资项目投资,获取 稳定手续费回报同时享受跟投项目的资本回报。
    结合中航资本综合金融的持续内生发展、转型升级,以及中航产业投资的外延扩张,预计中航资本2018-2020年EPS分别达到0.41元、0.48元、0.57元,目前2018年估值对应11倍P/E。目前可比公司P/E分布10倍-24倍,平均16.9倍,公司估值处于行业低位。结合航空集团产业及资源背景、公司发展规划、改革推进节奏等因素,叠加战略股东引入+市场化增持+员工持股的激励,公司估值将稳步修复,维持推荐评级。
    风险提示:引入战略投资者不及预期,市场大幅波动综合金融与产业投资收益下滑。

康旗股份:助力零售银行转型,bdm业务有望突破

事件:为完善上海康耐特旗计智能科技集团股份有限公司业务和战略布局,康旗拟使用自有资金人民币4900万元收购上海合晖保险经纪有限公司70%的股权,收购完成后,合晖将成为公司的控股子公司。业务处于战略转型期,看好下半年营收大爆发。18H1旗计智能营收仅增长6%,主要系1.传统银行卡增值业务市场竞争环境恶化。2.18Q1营收下滑,主要系Q1节日集中,造成实际工作时间与产能不足。18Q2公司传统业务已经明显回升。3.公司在做银行大数据战略转型,上半年对公司组织架构进行积极调整,导致业务扩张受到部分拖累。
    我们认为公司战略清晰,管理层执行能力强。公司未来将通过输出“智能营销、智能风控、智能获客”的大数据整体解决方案,为银行、保险等金融机构解决业务痛点问题。上半年公司积极调整了人员结构、引入了一批大数据人才,我们认为公司作为行业龙头,在大数据领域发力,18H2将会有不错的收获。
    未来三年新增信用卡复合增速有望达20%,相关增值服务需求旺盛。17H1有效信用卡量仅6400万多张,18H1达1.037亿张。在资管新规背景承压下,未来信用卡业务将成为银行新的业务增长点。目前各大银行都在通过运用人工智能、大数据等技术用于智能审批和大数据分析服务。而中小银行由于技术实力较弱,将会委托第三方团队进行相关信用卡增值服务开发,这也给旗计智能这样的龙头企业带来了极大的机遇。
    五大业务板块协同发展,金融大数据新贵呼之欲出。公司已经完成了新的组织架构调整,未来将围绕该架构进行快速扩张。公司五大业务板块分别是银行大数据营销板块、金融科技服务业务板块、航旅大数据业务板块、互联网信息服务业务板块、多元营销权益服务创新项目。目前公司已经有了优电惠、激活嘉、多元营销及权益服务、航旅分等明星业务。未来公司将不断通过内生加外延的方式扩大产品矩阵,为金融机构不断创造价值。
    盈利预测与估值:基于旗计智能既具备信用卡增值业务的行业领先优势,又积极拓展潜力无限的大数据金融服务业务,未来成长空间巨大,我们预计2018-2020公司将实现3.6亿、4.7亿、5.7亿净利润,建议作为优质成长股重点关注。
    风险提示:旗计智能新业务拓展不及预期。

汉邦高科:调研简报

1、安防业务持续推进,智能安防技术逐渐成熟,市场前景广
    安防业务实现战略转型,由硬件销售转为软硬件一体化的综合解决方案提供商,同时聚焦金融等优势细分领域。公司连续入围农业银行供应商名单,对工商银行的业务扩展也取得积极进展。2017年来自金融领域的营业收入翻番。
    公司预计行业未来能够持续增长。一方面,随着外部环境的变化,政府增加公共项目投资的概率增加;另一方面,由于图像识别等算法逐渐成熟,安防监控智能化已经达到基本使用要求,设备更新换代市场前景较大。
    2、收购普泰国信进军公安领域,2018年业绩承诺3300万元
    天津普泰国信专注于公安综合治理和多维数据侦查(反恐)领域。主要团队成员来自天地伟业,具有十多年行业经验。普泰国信在3年间,发展到上亿元营收规模。2018年顺利实现3300万元业绩承诺的概率较大。
    3、广电监测市占率高,4K建设带动新的市场空间
    公司是广电监测领域的龙头,技术领先,在广电总局和省局级别的市占率达到40%以上,且净利率较高,50%左右。目前市场格局稳定,但随着行业集中度提升和4K建设的推进,业务仍有增长空间。2018年业绩承诺6600万元,实现概率较大。
    4、数字水印业务发展超预期,应用前景广阔
    公司并购金石威视时,估值基本没有包括数字水印业务。数字水印能够实现版权可追踪,寻找泄露点,同时便于盗版后的取证和举证。公司数字水印业务国内技术领先,业务发展较快,主要竞争对手在国外。主要客户包括亚马逊音乐、阿里云、腾讯视频、广电总局等,同时和国务院下属出版社成立合资公司。目前与阿里云和腾讯视频等业务合作的模式仍在探索之中,但应用场景非常广阔,且公司技术领先,值得持续关注。
    风险提示:新业务市场发展进度不及预期,公司战略合作推展市场不及预期。

北信源:调研简报

1、领先布局国产自主可控,终端信息安全市场龙头地位稳固
    信息安全领域,公司三款国产化安全产品(北信源主机审计与监控系统、北信源身份鉴别系统以及北信源旗下景云网络防病毒系统)分别入选第一期国产化信息产品《适配名录》,公司领先布局国产自主可控成果显著。公司致力于内网终端安全管理,除传统的Windows终端外,目前公司主机安全产品线已经覆盖国产化、虚拟化、移动、工控等终端类型,终端信息安全市场龙头地位稳固。未来公司将与众多国产化生态链企业合力打造自主可控安全生态体系,为行业客户提供安全、可信、适用的国产自主可控软硬件一体化解决方案。
    2、大数据核心竞争优势明显,收入有望实现超预期增长
    大数据领域,公司努力打造以“大数据”为基础的新一代内网安全产品生态体系。公司大数据分析系统的前端可进行更大时空范围的数据采集与存储,后端可进行基于安全分析模型的深度挖掘分析,竞争优势明显。目前,公司大数据分系统广泛应用于公安、金融、能源等行业,2017年收入达到2500万,预计2018年相关收入将达到5000万以上,收入可能实现翻倍增长。
    3、公司互联网战略产品,“信源豆豆”呈现可持续发展态势
    互联网领域,公司全力打造“新一代互联网安全聚合通道-信源豆豆Linkdood”。信源豆豆是以即时通信为基础的安全可信聚合平台,有效满足了万物互联时代的通信需求。在国家推进自主可控的浪潮下,信源豆豆积极进行国产化的适配,目前是唯一的一款能够运行在国产化操作系统的即时通讯产品,未来呈现出可持续发展态势。
    4、投资建议
    考虑公司技术壁垒及客户资源优势,预计公司2018-2020年实现归母净利润1.65、2.01、2.59亿元,对应当前市值的估值为35、28、22倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:国家相关政策变化风险、公司市场拓展不及预期。

海油工程油气产业链系列深度报告六:软硬件实力稳步提升,由“浅”入"深"

(1)海上油气开采流程复杂,竞争格局较为集中。按照业务板块分,海上油气开采可以分为八个业务板块,总市场空间接近1700亿美元。大型油服与设备公司多集中于其中几个业务板块,钻井设备与服务、细节工程、浮动结构制造、水下、工程采购与调试以及运输安装等技术门槛较高的环节,市场格局多比较集中。
    (2)海油工程所处行业对“软硬件”要求极高。目前在建造浅水区固定式海上油气生产平台时,多将其分为导管架和上部组块,分别建造,拖运至指定海域后,再利用专用设备进行组合安装的方法,进行施工。深水区多采用浮动式的生产平台,FPSO占据主流。①硬件是海洋工程的必须品:船队、建造基地。一家公司承接海洋工程的能力,直接受到其可调动的船只特别是特种船只数量和质量的制约。②软件也是非常重要的因素:项目经验。海上油气开采平台的建造与安装业务的盈利能力会与项目执行情况高度相关,执行情况不同会有惩罚或奖励。
    (3)国内外海上油气开采是未来主流。①中国大陆新发现油气田多为低品位资源。剩余油低渗透比例为73%,剩余气低渗透比例为65%,且在新勘探到的油气藏重,低渗透的比例呈逐年上升的趋势。②国外海上油气开采已经成为主流。海上油气资源是未来主要的石化能源,接近50%的待发现油气资源来自海上,其中多数来自深海。
    (4)国外海上油气开采已经触底回升。①海上油气开采的成本在下降。预计2018-2019年海上油气开采的成本是2015年总成本的70%。石油开采成本的下降受益于各个环节成本的下降。②海上油气产业链订单开始复苏。海上油气开采领域订单开始明显复苏,自油价开始复苏之后,2017年海上水下采油树的订单数量开始明显复苏,增长接近1倍,考虑订单执行周期,截止到2018H1相关海上油气开采产业链公司营收与毛利率仍然处于底部。 (5)国内海上油气开采复苏已见“端倪”。①国内海上油气开采空间大。近海石油的探明度为28%,天然气的探明度为9%,空间较大。②受益降本增效,与2013年相比,中海油桶油成本大幅下降。据中海油2017年公布的数据,中海油2017年桶油成本接近33美元,较2013年45美元的桶油成本大幅下降。③“不可能三角”下中海油资本开支必然提升,且弹性较大。
    (6)海油工程实力提升,有望抓住行业机会。①海油工程实力提升,由“浅”入“深”。硬件实力提升:深水船队初步构建, 软件实力提升:积累宝贵高难度项目经验。②工作量快速提升。海油工程订单量以及工作量2018H1大幅提升。公司2018年H1新签订单99.6亿同比增长87.5%,与2017H1订单同比41%增速相比加速增长,公司2018H1设计业务投入49.3万个小时同比增长3.7%,钢材加工量5万吨同比提高36%,安装等海上作业天数4862天同比提高73%。③毛利率逐步改善。相比2017年,公司2018年的毛利率将显著下行,预计随着油价的企稳,毛利率将持续提升。YAMAL项目确认完毕后,公司非海洋工程项目毛利率将显著下降,考虑订单执行周期与毛利率的“急下慢上”,预计公司毛利率在2018年探底以后将会随着油价的企稳快速上行。④折旧费用绝对量将保持稳定,毛利率将改善。固定资产折旧费用占比提升拉低公司毛利率,预计未来2年折旧费用绝对量不会提升,随着营收规模提升,折旧费用占比将会下降,公司毛利率将会提升。
    (7)投资建议:预计公司2018-2020年收入分别为126、161、194亿元;归母净利润分别为4.6、11.6、17.6亿元;对应的EPS分别为0.11、0.26、0.40元,PE分别为64、26、17倍。
    (8)风险提示:油价大幅下滑。

扬农化工:短期利空不改白马优质

事件:9月11日,市场受到环保限产放松传言影响,化工股大幅杀跌,其中农药龙头受影响较大。
    我们的观点:对于扬农化工而言,公司多年积累下来的优质形象不会随着环保放松而变化。市场情绪宣泄之下,目前公司已经接近历史估值底部。我们判断公司优嘉三期和更多后续增量有望在2020年连续兑现,公司将会再度迎来高成长。
    1、公司产品价格受影响较小
    公司的草甘膦和麦草畏可以理解为海外公司的定制品,价格一向稳定,受国内市场波动的影响较小。而根据孟山都最新披露的2018年RoundupReady2Xtend覆盖面积已经达到5000万英亩,再超预期,将提振麦草畏市场需求。
    菊酯方面,目前市场比较担心辉丰的复产。我们认为辉丰事件的严重程度已经不受控于环保限产,辉丰目前复产的是制剂产线,原药的复产难度远大于制剂产线,道路且漫长。
    公司在菊酯上调价的进度明显低于市场,在二季度功夫菊酯和联苯菊酯报价连续上调的情形下,公司Q2菊酯均价还略低于Q1,说明公司一方面谋求与大客户的长期稳定合作,另一方面也为未来爆款产品的价格回调留出了余地。
    2、优嘉三期有望加速
    尽管公司优嘉三期项目受到环保影响,审批进度低于预期,市场对于公司2019年增速有所质疑。但我们认为,考虑到麦草畏和吡唑醚菌酯内生增量贡献约1亿的利润增量,并购中化资产带来大约5000万的利润增量,公司在2019年利润增速有望维持在15%左右。此外,我们判断优嘉三期项目审批有望在年底落定,建设有望在2019年完成,在2020年贡献利润增量。而前期公司对于宝叶化工的收购也已经在为后续进一步的增量预备了场地空间。我们看好扬农在2019年之后迎来连续的增长。
    投资建议:
    我们预计公司18-20年归母净利分别为10.52亿元,12.67亿元和15.80亿元,EPS分别为3.39元,4.09元,5.10元,PE分别为11.82X、9.82X和7.87X,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:新项目投产不达预期,麦草畏销售不达预期。

华通医药:中药配方颗粒政策风口,“一机两翼”,腾飞在即

公司源于浙江绍兴基层,核心业务为药品的批发和零售,近来依托于中药饮片和中药配方颗粒红利,医药工业增长迅速。
    公司药品批发业务是公司收入主要来源,以纯销为主,受“两票制”冲击较小。公司已建立了城乡一体化药品配送网络,覆盖绍兴、萧山、余杭等地。批发业务毛利率比较低,没有明显的周期性,是公司稳定现金流的保障。
    公司医药零售业务扎根农村,均为直营模式,大部分具有医保资质。公司零售门店有序扩张,布局DTP药房,在医药分析、处方外流的大趋势下,业绩实现持续增长。
    中药饮片和中药配方颗粒政策利好下,华通医药在浙江省内获得先发优势,制造业务实现跨越式发展。公司制定“一机两翼”战略布局,旨在以“质量和服务”赢得市场,创造品牌优势。中药饮片和中药配方颗粒业务将成为公司未来发展的核心驱动力,公司亦将借此完成业务结构的优化。
    盈利预测:我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为0.48亿、0.61亿和0.77亿,同比分别增长14%、28%和26%,2018-2020年EPS分别为0.23元、0.29元和0.37元。当前股价对应18、19、20年PE分别35、27、22倍,给与公司“强烈推荐”投资评级。
    风险提示:政策进度不及预期;中药配方颗粒竞争加速。

海格通信:再获军工大单彰显行业领先,聚焦主业巩固核心竞争力

事件:公司公告近日与特殊机构用户签订无线通信、北斗导航及配套设备重大合同,合同总金额约2.63亿元,约占公司最近一个经审计会计年度营业总收入的7.8%。同时,全资子公司福康泉全部股权成功转让。
    1、 军改落地采购如期复苏,军工合同不断凸显行业领先。公司在无线通信、导航领域具有60 余年的专业底蕴,已发展成为为国防用户及国民经济重要领域提供通信、导航信息化装备及服务的军民融合的高科技企业集团。随着军改落地以来,公司国防订单如期恢复,公司从去年底累计公告获得恢复性军工重大合同近17亿元,彰显行业领先地位。
    2、 北斗三号建设加速,公司全产业链优势把握行业发展机遇。北斗三号已经完成了13颗卫星的发射,全球覆盖全面加速,有望在2020年前后如期实现全球覆盖。受益于北斗导航的军民融合发展趋势,公司以高精度技术为核心,军用北斗和民用北斗业务并重,技术研发和市场拓展领域均取得突破,有望突破广大行业及民用市场,执行北斗军改落地后相关装备恢复性采购之余,布局北斗三号未来装备升级机遇。
    3、 继续剥离非核心资产,聚焦主业巩固核心竞争力。本次福康泉全部股权的成功转让,将持续优化公司资产配置,增强资产的流动性和效益,聚焦核心业务。同时,通过回笼资金,增强资产的流动性,降低财务费用,进一步提高公司整体效益。我们认为,公司聚焦主业将有望持续巩固公司在军工通信、导航等技术方面的竞争力,备战未来机遇。
    4、投资评级与估值:预计公司18-20年营收分别为:44.56亿元、58.35亿元、74.10亿元,每股收益分别为0.22元、0.28元、0.35元,对应现价PE分别为40倍、31倍、25倍,鉴于军工采购复苏,北斗市场空间广阔,我们维持“强烈推荐”评级。
    5、风险提示 军工订单恢复不及预期,北斗导航发展不及预期,运营服务市场竞争加剧等。

三一重工工程机械行业系列深度报告七:复盘与推演

核心观点:三一重工凭借丰富的产品线,从国内走向海外,即使在国内行业未来进入平稳状态的背景之下,公司的净利润仍将创历史新高,坚定拥抱走向全球化的工程机械龙头。
    复盘:工程机械龙头企业,业务布局逐步多元化,海外市场进入收获期。①混凝土业务起家,挖掘机开疆拓土,业务品类逐渐丰富。2003年公司上市初期,产品只有混凝土机械和路面机械,2018年产品已经包含了除混凝土机械、路面机械外,挖掘机械、起重机械、桩工机械等各品类产品。公司仅用20年时间,从初创小公司成长为工程机械行业龙头,产品品类逐渐丰富,目前是全球最大的混凝土机械制造商,也是中国最大、全球排名第8位的工程机械龙头企业。②海外市场逐步开花结果,进入收获期。2000年开始组建三一国际部,谋划全球布局,目前已经形成了“十个销售大区+四个生产基地(美国、印度、巴西、德国)+普迈”的三一全球产业链布局,以点带面,四大产业园带动效应明显。2017年,三一海外营业收入增速达25.12%,占比达30.31%,海外市场毛利贡献达25.69%。目前由三一重工上半年的销售以及订单情况,我们判断海外市场2018年增速可达30%以上。未来随着海外布局进入收获期,海外市场占比会进一步提高。
    目前:挖掘机业务复苏背景下,混凝土机械和起重机有望接力。工程机械行业经过长达5年的调整期,2016年开启了以更新需求为主的复苏周期,在挖掘机械复苏背景下,混凝土机械和起重机有望接力。①开工顺序上挖机先行,且挖机更新周期短。从工程机械作业的传导链条来看,挖机先进场,挖机销售数据会率先增长,然后是起重机跟进,最后轮到混凝土机械,从更新周期来看,挖机更新周期短,最先更新。在开工顺序和更新周期的共同作用下,挖掘机基本领先于混凝土机械和起重机1年左右,因此,自2016年挖机开始复苏后,会逐步传导到混凝土机械和起重机。②微观指标显示混凝土设备需求回升。首先,水泥销量反弹,带动混凝土设备销量企稳。其次,混凝土机械产能利用率和投资回报率呈现上升势头。最后,设备租赁价格回升,二手机紧俏,保值率回升。③起重机销量回升明显。从2016年9月开始工程起重机行业呈现正增长,一举扭转了近5年的下降态势,截止到2018年7月汽车起重机销量已经连续22个月正增长,且2017年国内汽车起重机月度增幅都接近100%甚至更高,销量回升明显。
    推演:行业稳健增长,公司业绩有望创新高。①行业层面:未来三年将进入平稳状态,三一凭借营销+服务+研发优势,市占率有望进一步。我们判断工程机械行业未来三年增速处于平稳状态。主要原因有:一、存量进入更新换代周期;二、“机械替人”趋势不可挡,工程机械渗透率有望持续提升;三、海外市场需求旺盛,出口增速不断创新高。在此背景下,三一重工凭借一流的营销能力、优质的服务能力、领先的研发能力,市占率有望进一步提升。②公司层面:长期增长空间打开,业绩有望创新高。首先,公司财务报表修复,盈利进入上行通道,随着报表进一步修复,预计利润端增速将显著高于营收端增速。 其次,公司业务多点开花,有效对冲单一产品下行风险。最后,数字化战略助推公司降本增效,国际化战略加速公司走出国门,公司长期增长空间进一步打开。
    投资建议:预计公司2018-2020年营业收入为516.3、578.3、8.8亿元,同比分别增长34.68%、12.01%、10.46%,归母净利润为56.29、75.76、91.06亿元,同比分别增长169.08%、%、20.19%,对应EPS为0.73、0.99、1.19元,对应PE为12、9、8倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:经济断崖式下跌,海外业务拓展受挫。

继峰股份:内生外延双轮驱动

盈利预测:继峰股份2018-2020年预EPS分别为0.51元/0.58元/0.69元,对应PE21/18/15,给予“推荐”评级。
    风险提示:2018年汽车市场销量下滑,预测车型销量不及预期;原材料价格维持高位,公司毛利率下滑;收购Grammer进展不及预期。

上海机场:免税保底提成落定,千亿机场只是开始

事件:
    9月7日上海机场与日上上海正式签订免税经营新合同,合同重点细节如下:
    1)提成比例:综合销售提成比例为42.5%,其中香化类商品提成比例为45%,百货类商品提成比例为25%;
    2)免税面积:T1免税面积增加至3286.3平方米,T2免税面积增加至4567.07平方米,卫星厅免税店面积合计达到9062平方米,免税总面积共计16915.37平方米;
    3)保底提成金额:7年总保底提成为410亿元,2019-2025年保底金额分别为35.25、41.58(17.96%)、45.49(9.64%)、62.88(37.92%)、68.59(9.08%)、74.64(8.82%)、81.48(9.16%)亿元。如果日上上海因自身经营能力导致违约,上海机场将扣除5亿元履约保证金。
    点评:
    1.410亿免税保底提成落定,上海机场确认进入非航主导时代
    作为我国民航业最优质核心资产,上海机场已经进入生命周期的成熟期,此阶段航空性收入及低毛利非航收入占比逐步降低,高毛利非航业务将带动利润持续高速增长,高达410亿的保底提成落地即是这一逻辑的印证,同时也标志着上海机场确认从基建主导时代进入非航主导时代。高毛利的免税业务将主导业绩增长,抵御基建周期能力显著增强,总投资201亿的卫星厅2019年投产后即便新增大量折旧,也不改利润持续增长态势。成长期的估值方法不再适用,估值逻辑将切换为主要根据非航业务进行估值,20-30倍PE是这一阶段的合理估值区间。2018H1上海机场非航收入占比快速提升至56.39%,免税业务收入达到16亿元,但无论是非航收入的总量还是人均非航收入,依然大幅低于海外同吞吐量规模机场,提升空间巨大。预计未来上海机场非航收入占比将达到65%以上,利润有望达到甚至超越香港机场水平,成为国内机场流量变现之王。
    2.成熟期机场看免税,多重利好持续助力免税高增长
    机场看非航,非航看旅客吞吐量,免税看国际旅客吞吐量。随着本次招标落地,多重利好将持续助力上海机场免税高增长,上海机场将成为比肩新加坡樟宜机场、香港机场、巴黎戴高乐等机场的全球免税购物新地标:①中央政府和上海市政府对上海机场免税业务做大做强的支持上升至新高度;②免税商品特别是当前阶段中高端化妆品消费需求旺盛,旅客消费能力快速提升且可持续;③海外免税消费强势回流,趋势日益显著;④上海机场主动为免税运营商留下毛利空间,25%的精品百货提成比例对于降低奢侈品价格、吸引国际大牌入驻、补强奢侈品品类都极为有利;⑤免税面积由6600平方米提升至16915平方米,大幅增长156%;⑥中免和日上的经营能力日益具备全球竞争力。
    3.国际旅客高增速将持续,远期旅客吞吐量保守预计1.3亿
    上海机场作为国内唯一一家拥有5条跑道的国际枢纽机场,全球最大单体卫星厅预计将于明年秋期投产,产能充裕,其远期规划保守已经达到1.3亿人次。2018年旅客吞吐量预计为7476万人次,与规划相比保守估计有74%增长空间。同时,由于新增产能向国际航线倾斜,上海机场国际旅客将维持近10%增速。旅客结构将持续优化,营收空间进一步打开,千亿机场只是开始。
    4.投资建议:预计公司2018-2020年营业收入分别为92.37、116.56、133.43亿元,净利润分别为42.61、52.95、63.12亿元,对应PE为26.92倍、21.66倍、18.17倍。继续给予“推荐”评级。
    风险提示:航空事故,重大政策变动,免税合同执行不及预期,投资收益大幅下降,运行成本大幅上升

徐工机械:业绩高速增长,资产质量持续优化

核心观点:公司上半年业绩实现高增长,主要有两个原因:①行业景气度高,公司主导产品起重机供不应求,付款条件也在不断改善。②应收账款、存货等历史包袱加速处理,新增资本开始有限,公司盈利能力持续恢复,净利率向上弹性大。行业复苏叠加公司自身盈利能力修复,公司作为行业龙头,业绩弹性较大,坚定强烈推荐。若考虑集团挖机资产注入,则公司产品布局和行业地位更上一层楼,目前市值被低估。
    业绩高速增长,起重机供不应求,历史包袱加速出清。①业绩持续高速增长。2018年上半年公司营业收入239.44亿元,同比增长65.81%;净利润11.04亿元,同比增长100.62%,受到原材料价格上涨以及受理二手机的影响,毛利率同比下降了2.26个百分点,达到17.6%,目前原材料价格已经基本稳定,公司能够消化。②产品销售势头良好,起重机供不应求。徐工机械1-6月份起重机合计销量12808台,同比增长59.78%,移动起重机市占率保持世界第一,履带式起重机市占率达到47.52%,公司汽车起重机订单已经排到9月底,且由于供不应求,近期价格微涨。③历史包袱加速出清。公司上半年加速处理积累的二手机和法务机等历史包袱,下半年剩余很少,历史包袱逐渐出清,资产质量进一步优化。
    报表修复,盈利向上弹性大。①新增资本开支有限,有助于毛利率企稳回升。公司的产能扩张周期主要在2011-2013年,资本开支在2011-2013年达到高峰分别为28亿、25.8亿和22.4亿,之后几年相关支出迅速回落,至2018年上半年资本开支仅为6.78亿元,伴随公司产品销量增加,单位固定成本下降,规模效应加强,将有助于毛利率企稳回升。②经营质量改善,期间费用率下降,现金流好转。公司严格付款条件,现金流明显好转,上半年经营性净现金流达到19.5亿元,同比+17%;期间费用率由2015年22.50%降低到2018H1的11.13%,我们判断随着公司继续压缩无效费用开支,期间费用率会持续下降。③盈利向上弹性大,净利率开始稳步向上。2018年公司应收账款、存货等历史包袱在加速处理,2018年上半年历史包袱处理接近尾声,全年净利率有望由2016年的1.28%恢复至10%左右的正常水平。2018H1净利率仅修复到4.86%,公司净利率向上弹性巨大,利润端增速将显著高于营收端增速。
    挖机资产存在注入预期,产品布局将更全面。①挖机行业景气度不减,上半年销量超12万台。2018年6月份,挖机单月销量14188台,同比增长58.8%;2018年上半年,挖机合计销量12.01万台,同比+60%,7月同比增速45.3%,行业即将进入淡季,同比增速虽然逐步回落,但是增速依然不断超出我们的预期。②徐工集团挖机在技术、渠道和核心零部件获取能力等方面均具备优势,2018年1-6月份市占率已达11.6%,行业排名第三,仅次于三一重工、卡特彼勒,该资产如若能按此前承诺注入公司,根据我们对挖机行业的理解,并且对标三一重工挖机的盈利贡献,假以时日,未来有望再造一个“徐工机械”,打开公司中长期成长空间。
    定增资金到位,有望打开长期增长空间。公司8月17日发布定增结果公告,向三家投资者定增24.90亿,用于智能地下机械、高空台、桩工产业升级技改等项目,除了智能化物流装备项目和印度工程机械生产基地项目受影响外,其他项目均正常进行,加码“高端装备+环境产业+工程机械升级+工业互联网化提升”,有望打开长期增长空间。
    投资建议:基于现有业务,预计公司2018-2020年收入分别为368.8、406.3、433亿元,同比增长分别为26.6%、10.7%、;归母净利润分别为21.2、31.31、40.74亿元,同比增长分别为107.94.7%、47.54%、30.1%,2018-2020年对应PE分别为15、10、8倍,相比同类公司卡特彼勒、日本小松、三一重工,目前已被低估。若考虑集团挖机资产注入,则公司产品布局和行业地位更上一层楼。维持强烈推荐评级。
    风险提示:经济断崖式下跌,海外业务拓展受挫。

神州数码:云计算进入落地期,MSP有望爆发,神州数码优先卡位

核心观点:
    1、神州数码谋求云转型,战略布局渐趋完善 神州数码控股有限公司于2000年从原联想集团分拆成立,年在香港联合交易所主板上市,2016年分拆分销与系统业务正式回归A股,公司不仅是中国最早推行IT分销业务的公司,同时也是中国最大和最具价值的整合IT服务提供商。为践行“数字中国”的使命,公司致力于在国家自主可控的政策指引下,充分利用互联网、云计算、大数据等新型技术,布局三方面核心领域平台:1.云计算。公司以神州云计算为载体,在云托管服务上逐步发力。凭借强劲的公有云服务能力,神州数码成为目前中国市场上唯一同时获得3A TOP级合作伙伴身份的公司,并获得多项专业认证。2.“神州商桥”。神州数码聚集300多家IT巨头,与3万多家优质渠道商合作,直接或间接覆盖超过100万家企业的信息化建设。3.自主可控品牌。神州数码集团以神州云科为载体,通过“本地化生产、本地化服务、本地化研发”的战略路径,目前已初步形成了覆盖21个品类600余种产品的自有品牌产品体系。“登云”作为神州推出的第一款基于甲骨文技术的产品是中国企业实现自主可控的又一标志。在找寻新的增长点并向技术和产品转型过程中,自主可控起到了重要推助作用。
    2、云MSP国内尚起步,企业级云市场下一风口 云管理服务提供商是全面承办具有云化需求的企事业单位上云及后续云管理业务的专业机构。可靠的云MSP服务商可以帮助企事业单位客户顺利完成数字化转型,高效开展跨平台云业务。国内云业务起步较晚,且传统的云计算提供商对于企业上云的过程并不能提供全套服务,同时不同用户使用云的方式和逻辑各异,越来越多的企业趋于跨云或多云,而国内云服务商普遍只能专注于把同质化的计算、存储、网络产品做好。云计算的复杂性要求云MSP服务供应商全程参与上云过程,提供全方位、个性化的专业运维服务。根据Gartner于2018年发布的魔力象限,中国尚未有云MSP服务商上榜,亚洲地区仅Bespin Global一家上榜,相比欧美市场,中国市场乃至亚洲市场仍处于云MSP发展的起步不成熟阶段。
    3、云计算开始落地,云MSP需求旺盛 当前我国已进入以数据深度挖掘与融合应用为特征的信息化3.0阶段,17年起工信部及各地政府纷纷推出若干企业上云支持政策。云计算可以令更低成本的弹性灵活运营成为可能,但诸多企业仍困惑于云化的具体内容以及上云的方法。企业上
    云层次复杂,基础系统、管理层面、业务层面皆需上云,大至大型企业集团,小至某些行业的垂直、细分领域的中小企业均有云化需求,大规模云化需求的出现迫切要求更多高质量MSP云服务商来提供服务。
    4、神州数码抢占发展先机,全面布局云MSP领域 神州数码从17年开始体系化布局MSP并正式确立以MSP为核心(“一体两翼”的“一体”)的云产业布局,初步目标是希望依托公有云MSP业务打通从上游海量云资源聚合到云增值服务的完整云服务价值链,让MSP业务收益在公司整体营收中达到一定的规模,最终努力成为国内领先的公有云MSP服务商。为此,神州数码着力从三方面武装自己,使自身具备了参与竞争的强劲优势:一是投资上海云角,快速纳入MSP技术资源,上海云角的“云舶”平台同自主研发的云运维管理平台ServiceQ相辅相成,共同服务于适合中国客户应用场景的云管平台的开发工作,使神州数码MSP技术支持架构更加完善;二是作为重要MSP合作伙伴争取和接受数个国内外公有云巨头的授权认证;三是使服务产品化、标准化,着力完善自身营销和技术体系。
    5、投资建议 公司传统业务近年来保持稳定增长,考虑云战略创新业务布局不断落地,未来有望创造新的利润增长点,暂不考虑启行教育,我们预计公司18-20年实现净利润5.2、6.2、7.4亿,对应当前市值的PE为18、15、12倍,给予“强烈推荐”评级。
    6、风险提示 市场竞争风险,汇率波动风险。

国光股份:公司业绩稳定增长,产能释放在即

事件描述: 2018年8月31日,公司公布2018年上半年财报,公司2018H1共实现营业收入4.85亿元,同比增长15.19%;实现营业利润1.63亿元,同比增长12.11%;归母净利润1.38亿元,同比增长10.53%;扣非后归母净利润1.37亿元,同比增长12.14%;基本每股收益1.08元/股,同比下降34.97%。
    事件分析与结论:
    1、农药业务支撑盈利,公司业绩稳定增长 近日,公司公布2018年上半年财报,报告期内公司共实现营业收入4.85亿元,同比增长15.19%;归母净利润1.38亿元,同比增长10.53%。公司业绩稳定增长主要受益于公司农药业务的稳定增长。公司主要从事植物生长调节剂、杀菌剂和高效水溶性肥料的研发、生产、销售和套餐解决方案,是国内植物生长调节剂的龙头企业。2018H1公司农药业务实现营收3.71亿元,业务实现营收1.13亿元,分别同比增长17.41%、8.39%。费用方面,2018H1公司新产品开发,加大了科研方面投入,增加了研发支出;管理费用和研发投入分别为0.34亿元、0.18亿元,分别同比增长39.01%、68.99%。
    2、登记证持有种类众多,公司扩能释放在即 植物生长调节剂可在作物生长发育进程中起到巨大促进作用,为农业生产带来较大经济效益和社会效益。近年来,植物生长调节剂的研发及生产呈现一定程度的增长趋势,但“三证”齐全的生产企业有限,且其中多数企业经营单一原药或制剂产品。公司作为国内最多的植物生长调节剂及制剂登记证持有企业,拥有植物生长调节剂原药登记证13种、制剂登记证33种,此外有肥料登记证39种。而登记证认证周期长达3~4年,加上研发周期5~6年,牢牢筑起产品行业壁垒。在市场规模方面,公司拥有覆盖全部省会和地市级城市的2300多个经销商,拥有销售和配套技术人员600多人,建立起“套餐销售模式”。2018年底,公司年产1.9万吨环保型农药制剂生产线项目、年产6000吨植物营养产品生产线项目、年产2100吨植物生长调节剂原药生产线项目均将建设完成,完善的销售网络为新增产能提供完善配套。
    3、排污许可要求提高,园区优势更加突出 公司现有厂区为50亩,IPO募投项目面积160亩,主要用于新增产能,后续扩大130亩用于老厂区搬迁。目前,国内365家登记的植物生长调节剂厂家中拥有排污许可证的不足40%。随着园区排污许可要求提高、登记证认证周期加长、排污许可证获取难度加大,公司行业集中度将得到进一步提升。一方面,登记证借用租用乱象得以抑制,公司的园区优势更加突出;另一方面,土地流转实施、消费升级、特色小镇建设以及“园林城市”等政策刺激也将促使植物生长调节剂及制剂产品需求量大增。
    4、员工持股计划彰显发展信心 人才是一个企业发展的核心竞争力,股权激励可以助力人才储备,增强科研实力、技术水平以及产业优势,2018年6月26日,公司员工持股计划合计向5名高管、91名中层管理人员及核心骨干授予限制性股票151.09万股,占公司总股本的1.17%。完成持股计划后,公司核心团队持股占比高达62%,管理行动一致性强,对公司控制力强。持股计划保障了管理层和人才团队利益,强化了公司内部凝聚力和管理优势,充分彰显未来发展信心。
    5、投资评级与估值 预计公司2018-2020年归母净利润分别为2.33、3.30、4. 28亿元,EPS分别为1.81、2.56、3.32,对应PE分别为22、16、12,给予强烈推荐评级。
    6、风险提示 新增产能建设进度不及预期,登记证认证进展缓慢。

中国重汽:毛利率下滑致利润增速不及营收增速

1.受益于转型升级成效突出,质量效益持续改善,全年公司重卡销量增速远超行业平均。2018上半年宏观经济复苏放缓,但受基础建设类投资增长及重大工程项目陆续开工、轿运车治理、多地对国三车辆限行及城市化进程加快等因素的影响,2018年上半年国内重卡市场继续保持增长,销量创历史同期最好水平。中国重汽应对市场变化,积极调整产品结构,继续在工程车领域保持行业领先,曼技术产品引领国内重卡升级,在快递快运、危化品运输、高附加值产品运输等高端物流卡车市场产生了一定的影响力。集防追尾、防侧翻、防蹿道、防溜车、自适应巡航等功能于一身的I代智能重卡批量投放市场,得到市场广泛认可。2018年上半年全行业累计销售重型汽车约67.18万辆,同比增长15.11%。公司2018年上半年实现重卡销售79811辆,同比增长21.67%,销售收入225.41亿元,同比增长23.10%。
    2.公司毛利率有所下滑,三费管控良好。公司受上游原材料涨价影响,毛利率从2016年的10.56%下滑至2018年中报的9.25%。2018年上半年公司重卡销量高增长,管理费用占销售收入的比例下降至0.77%,销售费用率降至2.82%,财务费用率降至0.44%,均达到了三年内的最低点。
    3.预计公司2018-2020年,EPS分别为1.37/1.51/1.71元,对应PE分别为8.8/8/7倍,给予公司“推荐”评级。
    风险提示:重卡销量不及预期。

金融街2018年中报点评:签约销售金额增长,区域扩张趋向均衡

房产项目结算不均衡致整体营收、利润下滑,资产管理业务实现良好增长。2018年上半年,公司实现营业收入66.3亿元,同比下降33.7%;实现归母净利润8.7亿元,同比下降18.5%;收入、利润表现低于预期,主要由于房产开发项目结算存在季度间的不均衡以及行业调整的影响,下半年公司将通过加强重点城市项目产成品销售及网签工作加快销售去化,预计全年结转收入仍能同比实现正增长。公司自持物业大资管业务上半年实现收入约11.7亿元,同比增长10%;实现息税前利润约6.4亿元,同比增长9%,息税前利润率55%。我们认为,公司在资管业务体系方面不断优化资产结构、提升管理水平、打通“投融管退”全价值链等方式,有望持续提高自持物业的经营效能和资产回报率,其后续增长值得期待。
    销售签约金额实现增长,区域分布趋于均衡。2018年上半年,公司进入的重点城市如北京、上海、广州等地商品房销售金额均同比下滑,公司逆势增长实现销售签约金额92.2亿元,同比增长11.5%。在地区分布方面,一方面,受到调控政策的显著影响,公司所在的一线城市收入占比下滑,其中,北京地区收入占比由历年的50%左右大幅下滑至23%;另一方面,公司坚持“深耕五大城市群中心城市,拓展环五大城市群中心城市一小时交通圈的卫星城”的区域发展战略,截至6月底,公司在成都、武汉、重庆、廊坊、常熟、遵化等城市新获取12个项目,新增项目权益投资额87.1亿元,同比增长94.9%,占比同期销售金额94.5%,项目拓展节奏明显加快。
    短期无偿债压力,融资成本整体可控。截至报告期末,公司账面货币资金130亿元,货币资金/(短期借款+1年内到期的非流动负债)为2倍,短期偿债能力仍然较强。2018年上半年,公司有息负债规模继续扩张,融资金额达759亿元,同比增长41%,资产负债率为75%,净负债率则大幅提升至188%,在行业内处于较高水平。上半年公司成功发行33亿元5年期及3+2年期中期票据,票面利率分别为5.28%、5.06%。,并已完成含权公募公司债回售工作,“15金街01”债券调整后三年票面利率为4.74%;同时,公司取得60亿元私募公司债的注册额度,整体以较低的融资成本补充了满足业务发展所需的长期资金。
    投资建议:
    考虑到下半年公司加快销售去化将驱动高毛利项目结转增加,以及后续资产管理业务有望继续良好增长,区域布局均衡化能够更好地抵消政策调控影响等,我们预计2018~2020年公司营业收入分别298/349/410亿元,同比增速16.8%/17.2%/17.3%;归母净利润分别35/41/47亿元,同比增15.5%/16.8%/15.0%;对应EPS分别1.16/1.36/1.56,维持“推荐”评级。
    风险提示:
    地产调控力度超预期;现金回款继续放缓;资金成本上升过快;销售不及预期。

智云股份2018年中报预告点评:鑫三力净利率承压,公司成长基础有效夯实

事件:公司公告2018年半年报,报告期内实现营收5.07亿元,同比增48.3%;实现归母净利8350万元,同比增48.87%。
    点评:报告期内,核心子公司鑫三力净利率下行,智云本部业务仍小幅亏损,公司整体盈利能力减弱。考虑到消费电子低景气下设备毛利率受压制,下调公司全年盈利预测。另一方面,鉴于公司报告期内客户结构优化和管理机制理顺两方面均进展顺利,我们认为公司中长期成长基础已得到有效夯实。
    多因素共同影响下,下半年为公司盈利集中释放期。基于以下三方面考虑,我们判断下半年为公司业绩集中释放期:①苹果供应链订单整体后移,对上半年收入确认影响较大。依据TPK发布取得设备公告时间来看,鑫三力在2018年获取A客户订单整体时间后移近两月,导致该类订单在2018H1难以形成收入。②非A客户快速拓展,尚未进入大批量出货期。公司年内大力拓展非A客户,非A客户全年收入规模将过半。但由于该类客户拓展早期更多处于样机试用过程中,对业绩正面影响将更多体现在下半年。
    消费电子持续低迷,设备企业竞争加剧,鑫三力净利率下滑明显。截至2018年6月,全球智能手机出货量已连续3个季度同比下滑,国内3C设备企业间竞争加剧。公司核心子公司鑫三力同时面临原有客户降价压力和新拓客户毛利率较低的局面,2018H1净利率仅22.68%,较2017年的31.20%大幅下滑近9个百分点。
    经营及管理双重优化,中长期成长基础有效夯实。2018年以来,公司在客户结构多样化和管理层关系清晰化两方面均取得显著成果,相对2017年同期公司各方面变化积极,成长基础有效夯实。随着后续消费电子在5G等变革下重回景气,公司有望借助优势行业地位,实现健康持续发展。
    投资建议:预计2018-20 年归母净利为2.1、2.76、3.57亿元,同比增23%、31%、30%。对应EPS为0.73、0.96、1.24元,对应PE为17X、13X、10X 倍。维持强烈推荐评级。
    风险提示:下游客户投资不达预期,针对新客户毛利率较低。

杰克股份:业绩超预期,市占率逼近全球缝制机械龙头

事件:发布2018年中报,报告期内实现营收20.50亿元,yoy+48.38%,归母净利润2.2亿元,yoy+57.34%,扣非后净利润2.08亿元,yoy+55.59%。
    业绩超预期,市占率逼近全球龙头。净利润增速高于营收增速系三费费率同比降低1.92pct,资产减值损失同比降低1.19pct。18H1国内缝制机械总产值增长20.32%,公司营收占百家整机企业收入达19.06%,同比提升4.12pct,市占率持续提升。公司收入规模逼近日本重机(全球缝制机械龙头,18H1缝制业务收入21.39亿元,yoy+6.8%),随着椒江等新厂区投产,18-19年有望超越日本重机成为全球缝制机械龙头。
    Q3/Q4毛利率有望持续提升,付款政策调整助力供应链建设。18H1毛利率同比下滑2.25pct,系原材料上涨、新员工人数增加、汇率(18H1同比上升6-7个pct)等综合因素所致。18Q1季末平车设备提价及规模效应增强,Q2单季毛利率环比上升1.52个pct,下半年有望持续提升。经营性现金流净额yoy-74.27%,主要是部分付款方式由银行承兑汇票改为现金支付,系上游零部件运营成本增长,公司考虑长期供应链建设而主动分担,彰显管理层长线思维。
    内生外延齐头并进,从智能缝制设备制造商向服装智能制造解决方案服务商转型。公司智能缝制设备入口优势显著,持续加码裁床、模板机研发,同时并购迈卡、拟并购VBM完善自动缝制机械布局,未来将打造“智能裁床(缝前)+智能缝纫机(缝中)+智能熨烫(缝后)+IPMS智能生产管理系统”,逐步向智能工厂解决方案供应商转型。
    投资评级与估值:预计18-20净利润为4.90/6.54/8.74亿元,EPS为1.60/2.14/2.86元。看好公司19年成为全球缝制机械龙头,向服装智能制造解决方案供应商迈进,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:纺织服装行业景气度下行;行业竞争加剧。

科恒股份2018中报点评:锂电设备贡献主要利润,获CATL大额订单

【事件】公司8月29日晚间公告半年报。
    【点评】
    1) 收入保持高速增长,正极材料低毛利+投资收益减少导致利润同比大幅下滑。①上半年收入11.85亿元,同比+58.64%,保持高速增长。毛利率同比-4.82ppt至14.68%;净利率同比-5.00ppt至3.16%。②分业务来看,正极材料收入8.47亿元,同比+93.58%,保持高速增长,但毛利率同比大幅下降6.09ppt至7.71%;锂电设备收入2.51亿元,同比-4.83%,受下游扩产放缓等因素影响而略有下滑,毛利率同比+0.51ppt至30.13%;稀土发光材料收入0.50亿元,同比+26.81%,毛利率同比+4.89%至12.83%。③归母净利润3708万元,同比大幅下滑39.98%,主要由于正极材料受原材料价格大幅波动影响导致毛利率同比大幅下降了6.09ppt,以及投资收益较上年同期大幅减小所致。浩能科技利润2743万元,贡献主要业绩。④费用控制良好,期间费用率同比-0.71ppt至10.22%。销售费用率、管理费用率分别同比下降1.05ppt、1.15ppt至1.37%、6.85%,但财务费用率同比+1.49ppt至2.00%,主要由于银行存款增加导致利息费用增长所致。
    2) 材料+设备战略持续推进。①子公司浩能科技为优质锂电设备企业,客户包括宁德时代等行业龙头企业,近期已中标宁德时代3.64亿元大额订单,中标项目包括涂布机、辊压机、分切设备等,将对公司业绩产生积极贡献。②公司持续推进锂电设备业务拓展和相关并购工作,目前已启动对深圳市誉辰自动化设备有限公司的并购工作。③公司正极材料业务的产品和客户品质持续提升,自研的高镍三元811系正极材料已正式量产,单月订单超过100吨;高电压钴酸锂正极材料通过多个客户认证,形成订单等产能的格局。
    3) 投资建议:预计公司2018-20年收入分别为33.70亿元、48.41亿元、57.65亿元,归母净利润分别为1.44亿元、2.01亿元、2.54亿元,EPS分别为0.68元、0.95元、1.20元,对应PE分别为20.31、14.60、11.54倍,维持推荐评级。
    风险提示:动力电池行业扩产低预期,行业竞争加剧。

赛为智能:人工智能业务实现突破,智慧城市项目落地

事件:
    公司实现营业收入5.85亿元,同比增长0.48%,实现营业利润0.90亿元,同比增长58.25%;归属于上市公司股东的净利润0.83亿元元,同比增长66.16%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润0.71亿元,同比增长75.07%。
    投资亮点:
    1、人工智能业务实现突破,陆续获得订单
    人工智能领域首战成绩亮眼,毛利率为40.26%。公司多年在人工智能领域多年深耕,开发出了系留多旋翼无人机、大载荷无人机和转子发动机以及人脸识别系统、智能视频分析系统等智能终端产品。在报告期内,公司人工智能事业部加大了推广宣传力度,获得了保加利亚、安徽某单位及西安某单位等的订单。2018年8月28日,公司与与安徽泰格电气科技股份有限公司签署合作协议,合肥赛为智能将运用人工智能的相关技术,为客户提供100台室内电气轨道式人工智能巡检机器人,正式进入智能巡检机器人领域。
    2、智慧城市业务毛利率上涨,长期看好智慧城市业务
    报告期内智慧城市业务营业收入比上年同期减少35.71%,但公司成本控制得当营业成本下降39.72%,总体毛利率上涨5.34%。赛为智能积极利用云计算、大数据等技术,提供智慧城市运营平台及新型智慧城市解决方案,完善智慧城市建设和运营的各项管理办法,建立健全行业标准。目前,已经落地的智慧吉首PPP项目正如预期进度开展,长期看好智慧城市业务的发展。
    3、大数据业务运维管理能力增强,获大项目订单
    公司加强了大数据业务的后期运维管理,积极引进人才,扩展市场。公司新签订了纵横网联北京酒仙桥数据中心项目、顺德区五沙新能源数据中心项目施工总承包合同等,大数据项目合同新签总额5.5亿元。 盈利预测与估值:考虑到公司坚持贯彻研发战略,加大在智慧城市、人工智能、大数据领域的深度研究和技术应用,并在市场上积极拓展,取得了不少突破,公司业绩预期会逐步增长。预计公司2018-2020年归母净利润分别为2.75亿、4.06亿、4.67亿元,对应EPS分别为0.64、0.94、1.08元,对应当前市值PE分别为9.53、6.47、5.62倍,维持“推荐”评级。
    风险提示:
    宏观经济下滑致业务不及预期、智慧城市运营收入不及预期、人工智能业务推广不及预期

上汽集团:稳健增长,业绩复合预期

1.2018年上半年产销逆势走强,市占率持续领先。全年公司实现整车销售352.3万辆,同比增长11%(销量增速为市场平均增速的3倍);公司国内市场占有率达到24.2%,同比提升1.2个百分点,进一步扩大了在国内市场的领先优势。
    2.营收增速快于销量增速,归母净利润增速高于营收增速。营业收入4648.52亿元,同比增17.27%,营收增速快于销量增速主要是因为产销结构持续优化。公司积极把握消费升级趋势,新能源汽车市场占有率强势跃升,C2B大规模定制的创新模式和“智选、智联、智行”的理念得到市场初步认可,中高端的品牌形象进一步巩固加强。公司2018年上半年毛利率14.56%,相比2017年同期提高0.23%。销售费用率6.33%,管理费用率4.15%,均比去年同期水平略低。
    3.合资自主两翼齐飞,强势并进。2018年上半年公司三家主要整车合资企业上汽大众、上汽通用、上汽通用五菱的销量继续领跑国内市场,上汽通用五菱和上汽大众上半年销量双双跨越100万辆。上汽自主品牌乘用车分公司上半年销售整车35.9万辆,同比增长53.7%,在2018年上半年新增的34.91万辆销量中,自主品牌乘用车增长12.54万辆,增量贡献占比35%,呈现出合资自主两翼齐飞的发展格局。
    4.公司领先布局智能网联,打造移动出行服务平台。斑马智行2.0系统已全面搭载现有互联网车型,下半年MARVELX车型将搭载“最后一公里”自主泊车功能,并将率先实现量产,智能驾驶决策控制器iECU的开发也已进入冲刺阶段。同时在出行服务平台方面,上汽网约车业务正式启动布局,基于用户驾驶行为的UBI创新车险产品已正式上线。
    5.预计公司2018-2020年,EPS分别为3.59/3.72/3.99元,对应PE分别为8/7.6/7.1倍,给予公司“推荐”评级。
    风险提示:公司各品牌车型销量下滑。

蓝盾股份2018年半年报点评

事件: 公司上半年实现营业收入8.59亿元,同比下降8.64%;实现归属于上市公司股东的净利润1.53亿元,同比增长8.86%;其中安全产品收入2.49亿元,同比增长41.63%。
    核心观点:
    1、安全产品销量大幅增长、毛利率持续提升 公司上半年实现营业收入8.59亿元,同比下降8.64%;实现归属于上市公司股东的净利润1.53亿元,同比增长8.86%;其中安全产品收入2.49亿元,同比增长41.63%,占公司总营业收入的比例为29.02%,主要为公司全线安全产品实现人工智能化后市场竞争力不断提升;安全解决方案收入3.35亿元,同比下降33.58%,主要受公司重大项目“广东省基层医疗卫生机构管理信息系统项目”中的18,150.47万元于去年上半年确认收入使公司上年同期安全解决方案收入较高等因素影响,公司的整体毛利率由上年的54.97%提升至63.74%。据IDC 数据,预计到2019 年中国信息安全产品市场规模有望超过300 亿人民币;2017 年1 月工信部发布《软件和信息技术服务业发展规划(2016-2020 年)》,明确提出到2020 年信息安全产品收入达到2000 亿元,年均增长20%以上;2017 年7 月我国《网络安全法》正式施行,明确了网络运营者具有维护信息安全的义务,利好信息安全行业。蓝盾股份是国内信息安全领域的领军企业,拥有以安全产品为基础,覆盖安全方案、安全服务、安全运营的完整业务生态。公司有望将充分受益信息安全市场的快速发展和广阔空间,为公司业绩长期增长奠定基础。
    2、以AI作为驱动力,成功部署安全大数据态势感知方案 报告期内,公司将“智慧安全”的理念融入到产品的研发设计中,持续将人工智能引擎应用到传统安全产品中,实现了全线产品的人工智能化,提升了安全检测能力和响应速度,并进一步探索实现了诸多人工智能与安全应用相融合的产品或场景。近几年“天网工程”、“平安城市”到“雪亮工程”都是基于视频监控的应用,视频的联网和信息共享势必会使我们面对更多的互联网未知持续攻击威胁。蓝盾为此推出智能视频安全态势感知,利用前沿AI机器学习和大数据技术,海量采集分析存储多维度安全信息,通过数据实时关联分析和最新可视化技术,感知当前网络环境的整体安全状况和风险,有效增强了客户的事前预警能力及事后实时响应能力。该方案具有统一监控、流量分析、行为告警、态势可视化等特色,得到了广大客户的一致认可,目前已在政府、运营商、广电、教育、医疗、保密等多个行业得到成功应用。
    3、深化全国化战略布局,加强与子公司间的业务协同,巩固公司市场地位 在华南地区,近期蓝盾股份分别与广州互联网协会和广州电信建立战略合作关系,进一步推动促进广东互联网产业安全、健康发展。在华北地区,公司拟在陕西省西咸新区沣西新城,投资10.22 亿元建设蓝盾大安全研发与产业化基地项目,有助于提高公司在北方地区的市场竞争力,深化全国化战略布局。预计募投项目其中3个子项目运营后合计可实现净利润不低于亿元/年。截至报告期末,公司及主要子公司共拥有专利项,软件著作权748项。控股子公司满泰科技深入布局工控大安全,并在金融行业中标多项网络安全服务项目;全资子公司蓝盾技术共26款产品成功入围政府采购项目;公司及全资子公司蓝盾学院持续推进校企合作项目,报告期内与多家高校签署战略合作协议;子公司中经电商的商业体系不断完善,经营业绩稳步提升。公司通过充分调动子公司的积极性,加快并购协同效应的发挥,完善了“大安全”产业生态体系,持续巩固公司“智慧安全领导者”的市场地位。
    盈利预测和估值 我们预计公司17-19 年营业收入分别为22.22、27.00、33.50 亿元,归母净利润分别为4.02、5.19、6.62 亿元,对应的基本每股收益分别为0.34、0.44、0.56 元,对应当前股价PE 分别为21.16、16.39、12.85倍,处于同行业中较低区间,给予“强烈推荐”评级。
    风险提示
    1)新产品推广不及预期, 2)地域业务拓展不及预期; 3)子公司内部管理等企业经营风险。

中航资本:产融为助力,金控稳前行

综合金融全面发展,价值增长内生动力充足。公司上半年实现营业总收入66.3亿元,YoY+36%;归母净利润15.7亿元,YoY+23%;ROE6.7%,YoY+0.9pct;EPS0.18元。业绩逆周期增长的背后是金控旗下租赁、信托、财务业务的规模扩大、盈利能力提升。上半年以上三项业务分别实现营业收入31亿/16亿/13亿亿元,同比分别同比+28%、+26%、+64%;净利润分别同比+43%、+26%、+58%;利润贡献占比也分别达到29%、45%、25%。
    租赁规模增长带动业绩提升,信托创新转型拉动利润增长。1)航空集团的产业背景使得中航租赁融资、融物职能得到最大化发挥,充分体现产融结合优势。目前公司已成为国内拥有同行飞机规模最大的租赁公司,设备租赁是中航租赁最主要利润来源。上半年公司长期应收款中,融资租赁款账面余额达891亿元,较期初增长16%;杠杆率5.4%,YoY+1pct,高于同业平均,盈利创造能力强。同时,中航资本及一致行动人将出资51亿元参与中航租赁定增,以巩固中航租赁行业低位、提升竞争力。2)中航信托按照“私募投行、资产管理、财富管理”三大业务方向推进转型,中期营业利润率保持在78%的高位。根据中航信托未经审计报表,公司实现手续费及佣金净收入15.8亿元,YoY+44%;投资收益1.8亿元,YoY+2%。另一方面,中航信托参股设立的金融租赁公司也正待银保监会批准,如若获批将进一步提高信托投资回报。
    管理层、股东增持彰显公司价值成长信心,引入战投金融与科技互补协同。中航资本控股股东择时通过市场化增持的方式加大对公司的投入、支持;此外,公司在管理治理上也加入了市场化基因,通过员工持股计划搭建劳动者与所有者的利益共享机制,促进公司的长远发展。为增强资金实力,中航资本全资子公司中航投资于7月2日在北交所挂牌引入战略投资者,有助于中航资本继续深入贯彻产融结合战略和军民融合战略,带来更多发展机遇及军、民产业投资机会。
    结合中航资本综合金融的持续内生发展、转型升级,以及中航产业投资的外延扩张,预计中航资本2018-2020年EPS分别达到0.4元、0.48元、0.56元,目前2018年估值对应11.3倍P/E。目前可比公司P/E分布10.2倍-23.2倍,平均16.5倍,公司估值处于行业低位,维持推荐评级。
    风险提示:引入战略投资者不及预期,市场大幅波动综合金融与产业投资收益下滑。

海澜之家:直营及女装亮眼,盈利改善

【事件】 2018年8月29日晚,公司发布2018半年度报告,2018H1分别实现收入、归母净利润、扣非净利润100.14、20.66、20.41亿元,同比增8.23%、10.20%、10.16%。
    分季度看,2018Q1、Q2营收分别为57.86、42.27亿元,同比增12.16%、3.28%,归母净利润分别为11.31、9.35亿元,同比增11.97%、8.12%,扣非归母净利润分别为11.18、9.23亿元,同比增11.61%、8.40%。
    【点评】
    (1)主品牌增速放缓,爱居兔高成长 2018Q2主品牌海澜之家受零售波动营收增速放缓,爱居兔保持较高拓店速带动收入继续高增,电商业务维持较快增长。 分品牌看, 海澜之家:2018H1收入同比增6.20%至80.95亿元,Q1/Q2分别同比增9.48%/1.76%至47.89/33.07亿元。2018H1门店较年初/上年同期净增191(+4.24%)/318(+7.27%)家至4694家,Q1/Q2单季度分别净增20(+0.44%)/171(+3.78%)家。
    爱居兔:2018H1收入同比增82.25%至6.06亿元,Q1/Q2分别同比增71.78%/97.54%至3.39/2.67亿元。2018H1门店较年初/上年同期净增108(+10.29%)/331(+40.02%)家至1158家,Q1/Q2单季度分别净增50(+4.76%)/58(5.27%)家。
    圣凯诺:2018H1收入同比降12.91%%至8.29亿元,Q1/Q2分别同比增11.20%/-30.23%至4.43/3.86亿元。
    其他品牌:2018H1收入同比降23.00%至1.46亿元,Q1/Q2分别同比降7.91%/48.60%至1.10/0.36亿元。2017H1门店较年初/上年同期净增6(+2.51%)/-43(-14.93%)至245家,Q1/Q2单季度分别净增-2(-0.84%)/8(+3.38%)家。
    分渠道看, 线上/线下:2018H1收入分别同比增34.20%/4.98%至5.81/90.97亿元。
    直营/加盟:2018H1收入同比增90.16%/7.26%至2.55/85.93亿元,门店分别较年初净增77(+163.83%)/228(+3.97%)家至124/5973家。 (2)盈利能力改善,营运能力提升 毛利率:2018H1公司毛利率分别同比/较上年末增0.45/1.64pct至40.59%,盈利能力改善。
    分品牌看,海澜之家/爱居兔/圣凯诺/其他品牌毛利率分别同比增3.44/-8.63/0.11/-55.23pct至43.39%/29.04%/50.59%/-27.94%。 分渠道看,2018H1线上/线下毛利率分别同比增-4.86/1.44pct至%/41.14%;2018H1直营/加盟及商场店毛利率分别同比增0/1.37pct至63.12%/40.58%。
    费用率小幅提升。2018H1公司期间费用率同比增1.26pct至.03%。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比增1.02/-0.46/0.70pct至7.66%/4.66%/-0.29%,受广告宣传费、直营拓店带动租赁费及实体店等费用、网店相关服务费增加影响销售费用率提升,受管理职工薪酬及技术服务费减少影响管理费用率下降,受利息支出增加、利息收入减少、汇兑损失增加影响财务费用率提升。
    毛利率提升、资产减值损失减少等综合致净利率小幅提升。2018H1存货跌价准备降25.49%至2.02亿元致2018H1资产减值损失降64.64%至0.71亿元,会计准则调整致其他收益增加1541.54万元,净利率同比提升0.36pct至20.63%。
    周转水平加快,现金流提升。2018H1存货周转天数同比降15天至262天、应收账款周转天数将降3天至10天致营业周期下降18天致272天。2018H1经营性现金流同比增58.51%至8.40亿元。
    【展望】
    (1)全面覆盖,主品牌卓越,多品牌战略落地 主品牌涵中端男/女装(海澜之家/爱居兔)、商务定制(圣凯诺),年起公司“多品牌”战略加速,自主开发轻奢男/女装(AEX/OVV)、童装(爱居兔童装)、年轻副牌(HLA Jeans)、家居生活馆(海澜优选),参股童装(英氏婴童)、快时尚(UR)。
    (2)经营模式优势明显,供应链效率突出 采用类直营门店管理,结合供应商可退货协议,绑定上下游利益,打造高效分成模式。因仓储高效、供应链信息化强,全部门店最快补货频率可达每周两次,通过可转债项目公司继续升级仓储物流、布局RFID、提升供应商信息化水平,进一步提升效率溢价。
    (3)与腾讯强强联合,共同打造百亿基金 2018年2月腾讯普和入股5.31%,双方共同围绕海澜之家战略方针打造百亿基金,投资服装产业链及优秀服装品牌及制造公司。近年腾讯携手京东大举布局新零售,未来望借助腾讯资源继续巩固行业地位。
    (4)全球化布局稳步推进 据“扎根东南亚、辐射亚太、着眼全球”海外拓展计划,公司先后在香港、越南等地设立子公司,同时通过收购方式进入境外市场,在马来西亚(截止2017年底6家)、新加坡相继开出门店,逐步打开泰国和越南市场。2017年公司境外子公司实现销售收入541.87万元。
    【投资建议】 预计2018/2019/2020年公司归母净利润分别为36.80/41.17/46.49亿元,同比增速在10.56%/11.87%/12.92%,对应EPS为0.82/0.92/1.03元/股,对应P/E为12/11/10,维持“强烈推荐”评级。
    【风险提示】 (1)经济下行超预期,终端消费复苏不及预期,(2)主品牌销售回暖低于预期,(3)新品牌发展不及预期。

平治信息:与VIVO预装合作落地,探索新增长曲线

事件: 公司公告,近日与天宸网络(VIVO)签署协议,VIVO在终端产品中预装公司软件、公司向VIVO的终端用户提供移动阅读内容服务。双方基于用户消费收入(扣除各支付渠道手续费/通道费后)进行分成。
    点评:
    1、VIVO稳居国内智能手机出货量TOP3,且部分机型用户画像与公司阅读内容的主要目标群体匹配度较高,本次合作有利于公司拓展推广渠道,提升移动阅读的市场份额,有望增厚公司业绩。 ①VIVO稳居国内智能手机出货量TOP3,2016年/2017年/2018Q1/2018Q2,VIVO市占率分别为14.8%/15.4%/16.3%/19%。VIVO主要以三线及以下城市为主(据第三方统计,18Q1 VIVO的三四五线城市合计占比64%)、深耕女性用户。②预装是目前龙头网文公司普遍采取的合作方式,给渠道的分成约在50%-60%(仅参考)。随着公司经营规模扩大,逐步在市场建立了一定的知名度。本次合作有利于公司拓展推广渠道,提升移动阅读的市场份额,有望增厚公司业绩。
    2、公司主营付费阅读业务(传统运营商+自有阅读平台+内容分销),商业嗅觉敏锐,执行力强。 ①公司2016年/2017年/2018H1分别实现归母净利4843万/9703万/1.1亿、同比增速分别为88%/100%/119%。2018年以来公司内容分销业务快速推进、收入占比增加,推动公司毛利率和净利率大幅提升。18H1毛利率46.89%(+23.25pct)、净利率27.33%(+15.32pct)②“百足模式”孵化大批原创阅读内容生产平台,截止目前已有近100个(包括超阅小说、盒子小说、知阅小说、麦子阅读等),合计超4500万的微信粉丝矩阵。各个平台之间既相互竞争又相互合作,迅速占领渠道和作者资源,实现内容和渠道的双拓展。自有阅读平台的不断孵化裂变,使得公司内容自生产能力得到加强。③受益于微信生态圈红利,公众号阅读市场规模扩大,CPS业务贡献可观业绩。公司充分挖掘微信体系流量变现,2017年投资杭州有书(“有书阁”)、郑州麦睿登(“微阅云”“栀子花”)各51%股权,设立合资公司平治云(公司持股55%,由推宝运营“掌阅宝+微小宝”),标的相当于公司阅读内容产品的渠道分销商,与近30万家自媒体(以微信公众号为主)保持密切合作(CPS模式)。据第三方(不完全统计)数据,18年2月以来有书阁(youshuge/女频为主)保持在微信域名访问量(全品类TOP4),微阅云保持在前10,微小宝保持在前20;此外18年6-7月有书阁(shuxiangyun/男频为主)排名上升较快(分列第25、第16)。
    3、公司内容自生产能力提升、为付费阅读业务打好基础,漫画、影视等新业务拓展可视为业绩弹性部分。 ①18H1公司新增原创作品近4000部、新增签约作者3000余人,全平台累计点击量过亿IP近30部。截止目前拥有各类文字作品3万余本、签约作者原创作品2.1万余本。②公司原创作品不断向有声、漫画、影视等领域进行改编孵化。③由平治影业推出的网络大电影《镇魔司:四象伏魔》腾讯视频播放量破5000万。
    4、盈利预测与投资评级:我们预计公司2018-2020年归母净利分别为2.33/3.27/4.1亿,对应PE分别为31/22/17X。维持“推荐”评级。
    风险提示:解禁减持风险、版权购买和用户获取成本进一步提升、内容分销业务进展不及预期、阅读内容监管趋严、核心团队成员流失、用户阅读偏好改变、市场风格切换等。

蓝思科技:上半年符合预期,期待下半年复制17Q4辉煌业绩

1.中报整体符合预期,期待下半年毛利率改善。上半年归母净利润处于此前业绩预告中值附近,符合预期。具体看,上半年收入108.93亿元,同比增长25.78%,Q2单季度收入64亿元,同比增长41%,环比增长42.4%;上半年归母净利润4.58亿元,同比增长47.37%,Q2单季度归母净利润3.48亿元,同比增长287%,环比增长216%;Q2单季度扣非净利润-4.33亿元,同比与环比下滑幅度较大。上半年毛利率19.08%,同比下滑4.66pct。
    2.上半年大客户订单不及预期叠加高研发投入以及多项财务费用拖累整体业绩。上半年大量新品试制投产导致良率损耗加大,客户订单交货达成率较低,对公司产品毛利率造成一定的不利影响;且由于公司规模扩大及一线生产员工数量增加,与之相关的固定资产折旧、员工工资等成本开支显著增长;财务费用方面,汇兑损失较去年同期增加14,731.77万元,可转债计提利息支出10,544.22万元;限制性股票激励计划实施带来人工成本及费用增加4,697.02万元。公司配合各大品牌客户进行新产品研发试制,为下半年生产旺季做准备,投入了大量研发费用。同时,公司也收到了客户支付的较大数额的研发收入,非经常性损益对当期净利润的影响约为85,914.57万元。
    3.展望下半年有望恢复去年Q4旺季业绩。今年上半年由于大客户新机型销量不达预期,而蓝思产能准备主要是按照大客户的销量指引,导致上半年产线开工率不及预期,同时公司同比去年新增了一万多名员工,同比去年费用较高。去年四季度单季度经营性利润将近14亿,主要是良率好于同行,行业主要就是赚良率的钱。预计今年良率会爬升更快,看好今年下半年公司进入真正旺季。
    4.投资建议:预计公司18-20年收入为307、389、441亿元,归母净利润为27、39、51亿元,对应估值为17.16、12.2、9.37倍,给予“推荐”评级。
    风险提示:下游需求不景气,大客户订单波动,竞争加剧、产 品价格波动。

五粮液:需求支撑短期业绩高增,长期潜力释放有待改革持续推进

事件描述 公司发布中报,18H1营收214.2亿,同比增37.1%,归母净利71.1亿元,同比增43%,EPS:1.86元。
    核心观点
    1、业绩超预期,消费税影响弱化,费用持续下降激发增长潜力:公司Q2收入75.2亿,同比增37.7%,归母净利21.4亿,同比增55.2%,业绩增长再次超出市场预期。Q2毛利率同比减1.6pct至72.2%,预计与二季度普五控货减少发货量、系列酒增长加快占比提高有关,税金及附加比率提升2pct至14.3%,增幅环比一季度已经明显回落,消费税压制利润表现已经弱化,三季度开始将不再影响;销售费用率/管理费用率同比-4.4pct/-1.2pct至15.3%/7.8%,一方面,经销商按照839元新价格打款后的返利尚未在上半年结算,销售费用绝对值同比基本持平,另一方面,反映新管理层上任以及混改完成后公司经营质量继续稳步提升;Q2末预收款环比下降13.5亿至44.2亿,公司发货确认收入后正常回落;H1销售收现/经营净现金流同比+19%/-81.2%至172.1亿/6亿,主要与几方面原因有关:(1)公司支持渠道票据打款,Q2末应收票据169.8亿,较去年同期增长54.5亿,预计后续回款后现金流将会明显改善(2)集中缴纳税费所致,H1缴纳各项税费88.3亿,同比增长29.8亿。
    2、需求拉动成长,公司将持续受益高端扩容:从行业趋势上看,消费升级和集中度提升带动高端酒持续扩容,而800元以上只有茅台、五粮液、国窖三个品牌去分享行业红利,6月以来,茅台价格持续上涨,目前基本稳定在1700元-1750元左右,而且未来两年茅台供给还将持续紧张,因此五粮液在量和价方面都会受益。今年以来,公司加大了市场投放量以及渠道扁平化建设,经销商队伍和终端布局扩容,部分经销商反映需求不弱,今年以来多地市场五粮液动销速度均要好于去年,整体增长较为稳健,中报业绩以及淡季停货后价格上涨就是最好的例证,而个别负面反馈并不能代表整体情况。另外,市场担心茅台三季度放量后对五粮液的影响,我们认为目前茅五价差已经较大,同时两者本身就有各自的消费群体,因此在高端扩容大趋势下,我们继续看好五粮液后续的量价表现。
    3、改革深度推进,经营潜力有待释放:近两年来,公司一直在致力于推进改革,包括混改计划、员工激励、产品体系调整、渠道下沉、营销队伍建设、消费者培育落地等,方向对路,成效明显,有目共睹,但同时也还遗留着很多历史问题尚待解决,比如市场一直诟病的渠道动力较弱(价格倒挂、利润低)以及产品体系彻底清理等,我们认为公司的改革过程不会一蹴而就,目前新管理层的决心和信心充分,后续的坚持和落地将是经营潜力持续释放的关键因素。
    4、盈利预测与评级:预计18-20年EPS为3.49/4.61/5.92元,对应PE18/14/11倍,维持强烈推荐评级。
    5、风险提示:1)宏观经济大幅波动影响高端酒需求;2)挺价效果不达预期;3)食品安全事件。

新泉股份:费用率降低彰显较强成本控制力

事件: 公司发布2018半年报:2018H1实现营收18.53亿,同比增17.23%,归母净利润1.52亿,同比39.58%。点评如下:
    点评:
    1.Q2公司营收同比增速放缓:2018年Q2收入约8.81亿,同比15.84%,低于Q1的18.52%,与上半年汽车行业景气度持续下行有关。2018H1公司商用车业务收入2.61亿,同比仅为2.75%;乘用车业务收入13.81亿,同比22.1%,主要由主销产品仪表板拉动,仪表板销量和收入分别增长15.72%和38.79%。
    2.Q2毛利率较Q1有所提升,费用率持续下降:2018Q2综合毛利率为24.38%,高于2018Q1的22.26%,仍低于2017Q2的26.02%,我们判断,主要有上游原材料价格上涨导致,随着乘用车仪表板占比的提升,将减弱原材料价格上涨影响。2018H1综合毛利率为23.27%,基本与2017H1持平(23.75%)。销售费用率Q2分别为4.2%,大幅低于2017Q1的7.8%。销售费用两大项-运费和包装费均同比下降20%以上,体现了公司较强的费用控制力。我们判断,随着公司主要生产基地布局完善,公司运输费用率有望持续下降。
    3.Q2经营现金流持续向好:公司2018Q2经营活动现金净流量为2.82亿,销售商品现金占营收比重提升至91.6%,好于去年66.0%,公司经营现金流向好,销售回款状况好转。
    4.核心产品占比提升,主要客户增速仍大幅高于行业水平,:公司乘用车三大类产品仪表板、门内版和立柱护板。仪表板的价值最高,技术门槛也比较高,2018H1乘用车仪表板业务销量72.5万件,同比增长15.72%,营收实现8.01亿,增长38.79%,单件价值量仍不断提升。公司乘用车业务主要客户为吉利汽车和上汽乘用车,2018H1销量分别增长44%和53.7%,仍大幅高于行业水平。
    5.适当提升2018年盈利,我们预期2018-2020EPS分别为1.50、1.88和2.34,对应PE为13X、10X和8X,维持“推荐”
    风险提示:汽车行业景气度持续下行

比亚迪中报点评:营收继续较快增长

事件: 8月29日,公司公告2018年中报,实现营业收入541.5亿元,同比增长20.23%;归母净利润4.79亿元,同比下滑72.19%。同时,公司预计2018年1-9月归母净利润12.8-16.8亿元,同比下滑54.15%-39.82%。
    点评:
    1.营收继续较快增长。分业务来看,报告期内汽车业务收入292.26亿元,同比增长26.03%,占公司营收比重为53.97%。其中,新能源汽车业务收入184.25亿元,同比增长16.65%,占公司营收比重相较2017年下降2.8pct至34%。公司整体毛利率下滑3pct至16%,而汽车业务毛利率下滑5.5pct至18.8%。
    2.新能源乘用车蝉联全球第一。今年上半年,公司新能源汽车销量同比增长121.06%,达到7.58万辆,市场份额约18.3%。其中,新能源乘用车表现突出,在该领域市场份额约20.3%。并且,e5夺得A级纯电动乘用车销冠,秦DM、宋DM拿下插混乘用车销量冠、亚军。而在新能源客车领域表现一般,据中国客车信息网统计,公司上半年销售新能源客车3600辆,同比增长43%,市占率同比下滑接近8pct至10%。
    3.新车型密集上市。下半年,公司将推出一系列重磅车型,包括全新一代唐、秦车型,以及紧凑型纯电动SUV车型和宋MAX的新能源版。以上车型也都将采用全新的Dragon Face外观设计并匹配更强产品性能,有望延续宋Max、元EV360的畅销走势。并且,公司也将推进销售渠道向二、三线城市下沉。
    4.动力电池对外供应有望提速。公司已与长安汽车签订战略合作协议,双方将共同出资设立新能源汽车动力电池的合资公司,以满足未来长安汽车的动力电池需求。这是公司动力电池对外供应的第一步,后续比亚迪会继续积极寻找与其他国际知名汽车厂商的合作机会,以开拓全球市场
    5.考虑到2018年补贴大幅下降的影响,我们预计公司2018-2020年归母净利润为:27.55/44.53/60.25亿元,对应PE分别为45/28/20X。
    风险提示:新能源汽车产销量不及预期;应收账款持续增长。

先导智能:下半年订单将大增,评估增值摊销将减小

核心观点:①大客户CATL下半年扩产节奏和规模均大超市场预期,预计公司全年新接订单将保持较高水平。②公司卷绕机等产品技术已经达到或者超过海外同行;整线方案推广初显成效,已经获得大额订单。③受泰坦发出商品评估增值摊销4千万元的影响,上半年利润率有所下降。下半年待摊余额仅剩1千万元,对利润率的影响将大幅减小。④LG在南京宁江的扩产招标临近,公司有望获得相关订单。
    大客户CATL大规模招标,公司全年新接订单量有望保持较高水平。受下游扩产普遍放缓的影响,上半年公司新接订单低于预期,但下半年大客户CATL扩产节奏和规模均大超市场预期,公司作为CATL的核心供应商,有望获得较大规模的订单。在维护原有客户关系的同时,公司持续拓展新客户,上半年新增客户35家。预计公司全年新接订单量有望保持较高水平。
    依靠核心实力打造行业龙头地位。①公司卷绕机等产品技术已经达到或者超过海外同行,且与海外同行相比,公司具有交货周期短、售后调试专业及时等优势。②公司整线方案自5月份推出以来已经初显成效,获得安徽泰能5.36亿元整线大单。
    评估增值摊销对利润率的影响将减小。上半年公司毛利率38.82%,同比-5.78ppt;净利率22.70%,同比-6.05ppt。利润率的下滑主要受评估增值摊销的影响。子公司泰坦新动力收购并表时发出商品评估增值9800多万,2017年、2018H1分别摊销4000多万。下半年评估增值将减小到1000多万,对利润率的影响将减小。另外,公司不会与竞争对手打价格战,会通过加大研发投入、提升生产效率、降低采购成本等方式来保持利润率水平。
    积极开拓海外客户,布局后补贴时代。公司已经与松下、三星、LG等客户开展合作。外资电池巨头已经开始布局后补贴时代。LG近期与南京江宁滨江开发区签约,计划投资20亿美元建设动力电池项目,将于2019年10月建成投产,并于2023年产能达到32GWh。公司作为具有国际竞争力的锂电设备龙头企业,有望在LG等龙头企业的扩厂浪潮中持续获得大额订单。
    投资建议:预计2018-2020年净利润分别为937.70、1138.15、1428.63百万元,EPS分别为1.06、1.29、1.62元,对应PE分别为21.63、17.82、14.19倍。我们看好公司龙头地位和行业长期发展前景,维持推荐评级。
    风险提示:新能源汽车发展低预期,下游扩产节奏放缓,应收账款风险,现金流情况持续恶化,行业竞争加剧,技术替代风险。

上海机场:非航占比再提升,坚定上机长期非航增长逻辑

事件:
    8月24日,上海机场发布2018年半年度报告,2018年上半年实现营业收入45.04亿元,同比增长15.57%,其中非航收入25.40亿,同比增长21.29%,非航收入占比56.39%,非航收入中商贸租赁收入19.00亿,同比增长32.29%;归母净利润20.22亿元,同比增长19.21%。业务方面,上半年实现旅客吞吐量3669.29万,同比增长7.48%,国际及地区旅客吞吐量1865.19万,同比增长11.46%,起降架次25.08万架次,同比增长2.95%。
    点评:
    1. 业绩稳健增长,投资收益同去年持平 2018H1上海机场实现归母净利润20.22亿元,同比增长19.21%,基本符合预期。收入端方面,航空性收入与非航收入均取得较高增速。成本端方面随业务量增长,营业成本合理上升。值得关注的是在2018H1油价大幅上涨的背景下,投资收益中的航油收益和广告收益与2017H1相持平。
    2.控总量背景下,国际及地区旅客增速达11.46% 国际旅客是机场最核心资源。在上半年民航局持续控总量的背景下,上海机场旅客吞吐量小幅增长。但供给压力不改上海机场强国际旅客需求,上半年实现国际旅客吞吐量1865.19万,同比增长11.46%,国际旅客占比达50.82%,旅客结构持续优化。
    3.航空性收入稳健增长,非航占比再提升 根据我们的测算,国际航班的航空性收费约为国内航班的1.8倍.受益于高国际旅客吞吐量,在上半年起降架次低增速的情况下,航空性收入仍保持8.92%的增速,增速超过2017年的水平。非航收入方面,高国际旅客带来带来高商业红利,2018H1非航收入占比56.39%,较2017年53.81%的水平再提升。具体来看,在免税业务扣点率没有提升的情况下,商贸租赁收入持续超预期,同比增长32.29%,再度体现上海机场强大的流量变现能力。
    4.低估免税消费增长潜力,将再次犯下方向性错误 免税招标后,提成比例提升当年会立竿见影增厚业绩,但影响偏短期,真正核心而又可持续的增长驱动力是旅客免税消费需求的增长和消费水平的提升,不能因为这种因素难以观察到就选择性忽视。2018H1的商贸零售收入增速已经在验证这一逻辑。贸易战背景下,不可低估中央引导海外消费回流的坚定决心以及中免加日上这对组合的强大执行力,否则会再次犯下方向性错误。
    5.淡化事件驱动,坚定上机长期非航增长逻辑 上海机场长期确定性投资价值已经清晰,应当淡化事件驱动,在估值合理的条件下坚定地挣长期收益的钱。机场并非是一个业绩短期翻倍的板块,而是一个收益稳定、增长确定的板块。机场的投资,应当是根据机场发展规律而进行的长期价值投资,而不应过分受短期事件影响。虽然事件是催化剂,但是机场一旦跨过拐点,大的趋势就已形成,短期事件注定会发生,发生的时间以及形成的结果都可以提前很久预知,应当提前就给予估值折价或者溢价而不是临时反应。投资者应当在充分认识机场板块个股所处发展阶段的基础之上选择投资时点。
    6.投资建议:预计公司2018-2020年营业收入分别为92.37、117.79、138.78亿元,净利润分别为42.61、56.81、68.20亿元,对应PE为26.92倍、20.19倍、16.82倍。继续给予“推荐”评级。
    风险提示:航空事故,重大政策变动,免税合同落地不及预期,投资收益大幅下降,运行成本大幅上升

精锻科技:业绩符合预期,大众提供增长确定性

事件: 近日公司发布2018半年报:2018年H1实现收入约6.44亿,同比增长23%,归母净利润约1.59亿,同比25.5%。点评如下:
    点评:
    1. 二季度净利润恢复高增长,归母净利润增速36.2%:2018Q1归母净利润受汇兑损益影响,同比增速仅16%。2018Q2美元兑人民币汇率从季度初的6.28提升至6.66,汇兑损益影响减弱。2018H1汇兑损益实现-1061万元,去年同期为134万元。2018Q2收入端同比增长24.34%,扣除汇兑影响,2018H1利润总额同比增长21.3%。
    2. 毛利率较Q1略有回升,各费用稳中向下:2018Q2公司综合毛利率41.6%,略高于Q1为40.27%,低于2017Q2的44.15%。2018H1销售费用占比3.2%,管理费用占比8.8%,低于去年同期的3.5%和9.5%,体现了公司较强的费用控制力。
    3. 绑定大众、格特拉克,受益国内自动变速箱渗透率提升,公司将受益大众新产品周期:2017年大众汽车国内市场双离合车型销量不足180万辆,占大众中国销量约45%,按照大众双离合产能规划,预计其双离合车型占比将提升至75%,仍有较大提升空间(详见前期深度报告分析)。大众2018-2019年将持续推出多个新产品,且主要以涡轮增压+双离合的动力总成。此外,公司围绕精密锻造工艺,不断开发结合齿,离合器毂,新能源电机轴等新产品,且项目推广顺利,打开更大市场空间。
    4. 业绩预测维持前期判断,预计2018-2020年,公司EPS分别是为0.77、0.96和1.22元,对应PE17X、13X和10X。
    风险提示:2018年乘用车销量不及预期,大众双离合变速箱推广不及预期

航天发展:中报业绩高速增长,看好电子蓝军龙头长期发展

点评:公司报告期内业绩实现高速增长,符合我们的预期。1、营业收入同比增长13.84%,其中:1)船舶加工产品营收同比增长583.87%,系2017年6月起子公司江苏大洋并入公司财务报表所致;2)电子蓝军及仿真产品营收同比增长39.51%,系以前年度开拓成效逐渐释放、电子蓝军装备平台化发展所致;3)电磁安防产品营收同比增长9.79%,系产业化整合成效初显所致;2、归母净利润同比增长44.85%,增速超过营收增速,系公司有效控制产品成本,提升产品毛利率所致,其中通信指挥产品毛利率同比增长17.04%,电子蓝军及仿真产品毛利率同比增长2.71%。
    军品综合实力稳步提升,传统优势业务稳定增长。公司不断提高业务协同和整合水平,逐步形成以电磁科技工程和指挥通信装备为引领的两大传统优势业务板块,军品实力稳步提升。电磁科技工程业务主要集中在电子蓝军、仿真应用和电磁安防领域:1)电子蓝军方面在室内射频仿真、有源靶标模拟、仿真雷达系统领域市场占有率领先,预计将长期受益于军事训练实战化水平要求的提高;2)军用仿真方面成功推出国内第一套真正具有实战意义的对抗模拟推演系统并应用于联合作战演习,17年以来多项产品完成列装,我们预测2016-2025年亚太地区市场规模或将达400亿美元,公司有望显著受益于国防信息化建设下军用仿真市场增长;3)电磁安防方面设立航天恒容电磁科技加码电磁防护,实现从单一化向多元化发展,是国内领先企业,并成功研制国内首个大型锥形暗室打破国外技术垄断。指挥通信装备业务平稳发展,子公司重庆金美是国内军用战术通信系统核心设备提供商,17年中标多项通信装备并完成两项重大工程项目研制,预计未来十年军工电子信息化市场空间或超1.2万亿,公司通信装备业务有望直接受益于军队信息化建设和装备费用占国防支出比重提升。
    持续推进资产收购,加速新业务板块布局。公司8月6日发布购买重大资产报告书(草案),拟发行股份收购锐安科技43.34%股权(对价9.54亿元)、壹进制100%股权(对价2.7亿元)和航天开元100%股权(对价2.26亿元),同时募集配套资金8亿元,用于标的公司面向云计算和大数据的容灾系统及面向信息安全的云服务平台项目建设。标的公司中,锐安科技主要为公安、网信、运营商等提供大数据服务;壹进制从事用户数据保护和业务连续性管理类软件开发;航天开元面向电子政务行业应用软硬件,三家公司同属于网络信息安全行业,将持续受益于国防信息安全建设、军民融合的不断推进。此外,公司联合集团相关院所、企业及知名高校,拟投资10亿元设立航天科工微系统研究院,预计年内完成设立,正式进军微系统领域;17年收购江苏大洋65%股权将业务拓展至海军,进一步增强核心技术竞争力。公司整合战略持续推进,网络信息安全、微系统、海洋信息装备三大新业务板块布局初具雏形。
    混合所有制改革+军民融合典范,有望继续注入集团资产。公司为航天科工集团通过反向收购原民营控股的闽福发A实现直接控股的上市公司,目前航天科工集团及一致行动人合计持股约29%。依靠航天科工特有的央企战略地位和品牌优势,公司享有政策支持和资源保障方面的便利。作为航天科工集团重要的军工产业与资本融合平台、创新创业与军民融合平台,公司在推动系统内企业转型升级和军民融合发展上发挥关键作用,已围绕轨道交通、汽车电子、防雷接地、VR虚拟现实、海洋信息装备等几方面展开军民融合试点。目前航天科工集团资产证券化率不足20%,公司未来有望继续整合航天科工旗下的相关军品业务。
    盈利预测与投资建议:我们认为,公司有望在电磁、通信板块继续保持竞争优势,同时积极布局网安、微系统、海洋信息装备板块,未来公司5大板块前景广阔;公司有望在继续推进外延并购的同时,进一步发挥混合所有制优势。若考虑锐安科技、壹进制及航天开元今年并表,则预测公司2018年收入或达38.32亿,同比增长63%,归母净利润达4.4亿,同比增长60%。不考虑收购并表因素,对应2018/19/20年EPS的预测为0.24/0.30/0.32元/股,对应2018/19/20年PE为30/24/22倍,给予公司“推荐”评级。
    风险提示:收购进度不达预期;传统优势业务增长缓慢。

光迅科技:海外业务表现亮眼、毛利率下滑拖累业绩,集采重启叠加5G周期经营有望逐步改善

海外业务增长较快,传输与数据业务拉低公司整体毛利率。2018年上半年公司传输业务营收达14.65亿元,同比增长3.46%,数据与接入业务营收达9.31亿元,同比增长3.67%。其中,公司在海外市场总体营收达9.09亿元,同比增长59.75%,已经超过2016年全年海外营收总额。毛利率方面,传输业务和数据与接入业务分别增加1.01和减少4.30个百分点,由于数据业务占比提升至38.23%,总体毛利率下降1.89个百分点至16.88%。费用方面,由于汇兑收益导致财务费用大幅减少,管理费用率和销售费用率分别小幅增加0.22和0.10个百分点,达到9.25%和2.32%。
    二季度营收未受较大冲击,集采重启叠加5G周期,公司经营有望逐步改善。由于二季度国内运营商相关集采项目受中兴事件有所推迟,国内总体需求受到不利影响。分析公司二季度财报,营收相比一季度环比增长1.70%,我们预计主要是海外收入增长较快所致。另一方面,由于公司海外业务仍处于扩张期,毛利率较低,拉低了公司利润增速,归母净利润二季度仅有0.61亿元,环比下降21.06%。我们认为,随着中兴事件解决后国内运营商集采逐步重启,配合国内5G产业稳步推进,光模块产业的需求趋势逐步向上,我们预计公司后续利润水平有望逐步改善。
    稀缺光芯片龙头卡位产业链核心环节,综合实力最强承载国内厂商破局之希望。光迅是国内产品线最齐全以及A股市场稀缺的具有光芯片设计、生产能力的龙头光器件厂商。目前,公司10G芯片已经具备自给能力,25G芯片有望在年底逐步送样并于2019年实现量产,与5G商用的市场真实需求有着较好的契合度,承载着国内光模块厂商向上游光芯片领域突破现有竞争格局的希望。
    盈利预测与投资建议:我们预计公司2018~2020年可实现的净利润分别为3.56亿元、4.62亿元和6.12亿元,对应的EPS分别为0.57元、0.73元和0.97元。维持“推荐”评级。
    风险提示:汇率波动影响;运营商资本开支不及预期的风险;市场竞争加剧的风险。

中直股份:中报业绩稳健增长,看好新机型量产驱动收入高增长

事件:公司发布2018年半年度报告,上半年实现营业收入53.59亿元,同比增加0.94%,实现归母净利润1.78亿元,同比增加15.98%,对应每股收益0.30元。
    点评:2018年1H公司营业收入较去年同期持平(YOY+0.94%),而归母净利润增速高于收入增速(YOY+15.98%)。收入规模低于市场预期,但符合我们的预期。 1)报告期内公司营业成本较去年同期下降(YOY-2.08%),毛利率达12.6%(YOY+2.7%),主要原因系产品结构变化所致;三费上来看,销售费用率/财务费用率较去年同期基本持平(YOY+0.03%/0.09%),而管理费用为4.24亿元(YOY+34.03%,管理费用率YOY+1.95%)主要原因系报告期内研发投入和职工薪酬增加;2)总体来看,报告期内公司营业利润同比增加(YOY+9.63%)、所得税费用同比下降(YOY-11.76%)、少数股东权益的下降共同导致了公司归母净利润增速高于收入增速的情形;3)公司经营性现金流6.07亿元(YOY+37.95%),预收账款为41.33亿元维持较高水平,表明公司回款健康与经营良好;4)军品整机订单收入确认仍较多集中于年底,不过中航工业仍积极推进均衡化生产与交付。展望未来3-5年,新型号的放量生产有望成为公司收入与净利润规模的积极增长的驱动因素。
    公司是我国直升机核心生产企业,将显著受益于行业高速增长。公司是我国军/民用直升机和通用/支线飞机等产品的主要研发生产基地,现有核心产品包括Z8/9/11系列军用直升机、AC311/312/313系列民用直升机,以及Y12 /Y12F系列多用途飞机。公司作为国内直升机制造业的主力军,产品谱系逐渐发展完善,现已形成“一机多型、系列发展”的格局。我国在军民领域有较大的直升机和通用飞机需求缺口,关键技术突破和政策破局有望推动行业进入高速增长期,公司作为我国直升机和通用飞机主要研发生产基地将显著受益。
    军机市场空间广阔,直-20等新机型有望驱动公司收入持续增长。中国军用直升机保有量与国外差距较大,横向对比Flight Global统计的中美俄主要列装的军用直升机数量,以中型多用途直升机-直-20为代表的中国国产军用直升机有望成为中国未来发展的重点。我们预计未来10-15年直-20的市场规模高达1000架,约为1500亿元人民币,中直股份作为我国直升机行业龙头,将受益于新型号列装带来的市场规模扩张,未来有望开启高速增长阶段。公司重型多用途直升机亦有望实现突破,市场规模可达600亿元。
    政策支持通航发展,低空开放在即,公司民机业务有望显著受益。2016年国务院发布《关于促进通用航空业发展的指导意见》,指出截至2015年底,在册通用航空器1874架,计划到年,通用航空器达到5000架以上。目前直升机在通用航空器中占比为37%,若该比例保持,到2020年,中国直升机保有量有望突破1850架。公司旗下拥有AC311、AC312、AC352等多款明星直升机机型,当前处于国产直升机垄断地位,计划到年,新增民机市场占有率15%以上,进入全球直升机行业前四名。公司未来将充分受益低空领域逐步开放所带来的巨大市场空间,未来五年有望因各机型获得超60亿元的收入。
    中航工业直升机板块唯一上市平台,有望获得军机总装、通航运营、维修等资产的注入。公司实际控制人为中航工业集团,是中航工业直升机板块唯一上市平台。除上市公司外,中航工业直升机板块还有一所两厂资产,主要从事直升机的研发设计和武直-19、武直-10的总装业务。沈飞集团注入ST黑豹,核心军品总装资产注入的保军保密障碍已被打破。
    盈利预测与评级:考虑到新型号即将量产,我们对公司2018/19/20年EPS的预测分别为0.87/0.98/1.19元,对应2018/19/20年PE为40/36/30倍,给予公司“强烈推荐”评级。
    风险提示:军队装备列装低于预期,资产注入进程低于预期。

璞泰来:龙头地位进一步夯实,加速全球化步伐

公司发布半年报,2018年上半年实现营业收入93.60亿元,同比增长48.69%;净利润10.70亿元,同比减少45.83%。利润下降主要受去年同期转让持有的普莱德股权取得处置收益的影响,扣除该项投资收益后,得到扣非净利润6.97亿元,同比增长36.55%。
    动力电池业务稳中有升,龙头地位进一步夯实
    报告期内,公司动力电池系统销售收入为71.88亿元,较上年同期增加34.92%。2018年上半年新能源汽车销量大增带动电池装机量持续景气,动力电池装机总量15.45Gwh,同比增长150%,公司以6.53Gwh装机量位列行业第一,市场份额迅速提升至42%,龙头地位进一步夯实。新能源汽车行业在补贴幅度调整、技术标准提高、行业进一步规范的情况下,市场头部效应愈发明显,龙头企业竞争力更加明显。
    海内外市场积极布局,加速全球化步伐
    作为国内顶尖、全球领先的动力电池企业,公司持续与海内外客户保持良好合作。报告期内,公司在新能源乘用车领域装机量的市占率达40%、客车领域装机量的市占率达49%,拥有绝对话语权。近期更有首座海外工厂落户德国,计划于2021年投产,2022年达产后将形成14Gwh产能,未来将配套宝马、大众、戴姆勒、捷豹路虎、PSA等全球知名车企,开启全球化战略布局。
    储能、锂电业务增长明显
    报告期内,公司储能系统营收5109万元,同比增长1024.50%,毛利率下滑27.23个百分比,由正转负。随着锂电池在储能领域的逐渐成熟,储能市场有望逐步开始启动,公司将持续加强研发投入,不断提升产品性能以满足不同客户的需求。锂电池材料受益于需求增长、新建产能释放和材料价格上涨,实现营收17.47亿元,同比增长123.59%。
    公司流动性良好,净现金流同比增近三倍
    报告期末公司应收账款为85.29亿元,相较年初上涨23.27%;预收账款3.49亿元,较年初增长71.92%,表示订单增多。经营活动产生的现金流量净额为10.58亿元,同比增加270.34%,原因是现金收款或预收结算增多,同时加强客户信用管理缩短账目回收期。
    严格把控供应链,保障成本优势
    公司对原材料理解深刻,部分原材料提早布局,优势明显。同时管理上,严格把关进入供应链的供应商材料、厂商规模、品质。基于公司强大的技术储备,对于原材料公司采用季度招标为主,此市场化采购方式有利于保障品质、控制成本。
    盈利预测:我们预计公司2018-2020年净利分别为28.7、37.1、49.0亿元,对应PE分别为47、36、27倍。
    风险提示:新能源汽车行业发展不及预期,公司产品销售不及预期。

中国太保:承保端Q2显著改善,资产端收益率稳定

业务价值如期增长,精算假设更为审慎。1)内含价值、新业务价值率稳步增长,Q2新业务价值大幅正增长:2018H1,集团内含价值3902亿元,较上年末+8%。其中,人身险内含价值2342亿元,较上年末+9%。Q1新业务价值负增长,Q2实现大幅正增长,拉动2018H新业务价值163亿元(YoY-18%);而产品结构进一步优化则推动新业务价值率提升至41.4%(YoY+0.8pct)。2)公司在750天移动平均线上移之时逆势増提准备金,反映出精算假设审慎:归母净利润83亿元(YoY+27%),其中,因精算假设变动减少利润5亿元,使税前利润减少4%。
    寿险:提质增效显著,Q2改善明显。1)个险新单Q2如期正增长,预计下半年将保持增长态势,助力实现全年新单正增长。上半年总新单保费342亿元(YoY-15%);其中个险、团险新单分别为292亿元(YoY-20%)、49亿元(YoY+37%)。分季度来看,个险新单Q2同比增长8%,扭转Q1近30%的负增长之态,随着承保周期筑底向上,预计个险新单将持续改善。辅之以团险增量、月均营销员稳步增长至89万人(YoY+3%),全年新单有望实现正增长。2)产品结构持续优化,长期健康险占比提升,助力新业务价值Q2正增长、新业务价值率加速提升:长期健康险保费收入178亿元(YoY+43%)、在总保费中占比14%(YoY+2pct),推动传统寿险保费收入412亿元(YoY+26%)、保费占比提升至31%(YoY+2pct)。受益于高价值率的长期健康险业务保费收入的大幅增长,传统寿险2018上半年实现新业务价值86亿元(YoY+5%)、新业务价值率79%(YoY+11pct)。价值率和保费收入占比持续走高的长期健康险将助力传统寿险和太保寿险业务新业务价值和新业务价值持续提升,预计全年新业务价值有望转正。3)保单质量稳定,为续期保费进一步增长奠定基础:退保率0.9%(YoY+0.1pct);13月/25月保单继续率分别为93.8%(YoY-0.3pct)、91.5%(YoY+2.6pct)。
    产险保费增速走阔,持续实现承保盈利,净利润下降系所得税增加所致:产险保费收入607亿元(YoY+16%),增速较去年同期增长9pct;综合成本率98.7%(同比持平)。其中,车险保费收入439亿元(YoY+10%),优质客户续保率提升,推动赔付率、综合成本率分别同比下降1.7pct、0.6pct至59.4%、98.0%。农险持续发力,保费收入26亿元(YoY+64%),位居市场第三。利润方面,产险税前利润34亿元(YoY+16%),但与同业类似,由于手续费及佣金支出占比高达22%(YoY+8pct),所得税同比增长105%,使产险净利润同比下降23%至16亿元。
    总投资收益率优于同业,第三方资管稳步发展:1)从保险资产投资来看,太保资产配置风格稳健,固收类投资资产占比保持80%以上,股票和权益型基金占比不足8%,因此2018上半年,公司总投资收益率仅同比下降0.2pct至4.5%,受二级市场波动影响不大,优于市场预期和同业。公司目前股票+权益型基金投资占比6.7%(较上年-0.7pct),仍处于上市同业较低水平,受资本市场波动影响相对较小;并且抓住上半年市场利率仍处于相对高位的机会加大对国债等长久期资产、有较高收益的非标资产和银行协议存款等的配置。基于公司的资产配置战略,下半年蓝筹股行情或略优于上半年,以及近期10年期国债到期收益率企稳回升+短期利率略有下滑,利差有所扩大,有利于险企固定收益投资,我们预计下半年总投资收益率将稳中有升。2)从第三方资管来看,太保在资管规模行业性收缩的情况下,2018上半年仍实现了20%的增长至4037亿元,持续贡献稳定收益。
    投资建议:寿险Q2改善态势明显,全年新单有望实现正增长,将于持续提升的新业务价值率共同推动新业务价值的持续增长。产险方面,商车费改下,定价和风控能力更强的龙头险企将受益,业务质量提升推动赔付率下降、龙头规模效应及渠道力利于费用率控制,有望持续实现承保盈利。上半年资产端收益率水平行业领先,在二级市场大幅波动的行情下,公司股基占比较低、固收在利率高位加配,将有效稳定全年总投资收益率。目前公司2018-2020年P/EV分别为0.98、0.92、0.85,远低于合意区间,维持强烈推荐评级。
    风险提示:市场波动,投资收益大幅下滑;保费增长不及预期。

安科生物:扣非净利润保持快速增长,重磅在研产品即将取得进展

公司发布2018年半年报,实现收入6.27亿元,同比增长40.21%,归母净利润1.30亿元,同比增长12.41%。扣非归母净利润1.22亿元,同比增长25.25%。 去年二季度,公司出售安科福韦股权获得1633万非经常性损益,因此今年扣非归母净利润受到去年基数较高的影响,增速有所放缓。公司扣非归母净利润更真实地反映了业绩表现,依然保持快速增长,符合我们的预期,且重磅新产品研发稳步推进,维持“强烈推荐”评级。
    生长激素快速放量,有望持续拉动公司业绩增长。公司基因工程药上半年实现销售收入3.26亿元,同比增长28.80%,其中生长激素贡献更大,预计上半年生长激素销售实现约40%高增长,继续维持高速发展态势。生长激素疗效确切、安全性好,且长高成效可见,易形成良好口碑,口口相传不断让更多符合治疗标准的儿童接受矮小症治疗理念。公司加大市场推广投入力度,取得良好效果,预计快速放量态势能够继续维持,拉动公司业绩持续高增长。
    安科余良卿销售模式转变,收入大幅增长,利润小幅减少。公司中药板块子公司安科余良卿收入1.79亿元,较去年同期大幅增长115.55%,相应费用支出也大幅增加,净利润1104万元较去年小幅减少140万元。我们认为中药板块收入增长主要来自于销售模式转变,由代理改为公司直接负责或共同建设,出厂价大幅提高,终端销售基本保持稳定。 中德美联、苏豪逸明收入确认集中在下半年,收入、利润体量不大,预计中德美联将实现快速增长,苏豪逸明业绩保持平稳。中德美联、苏豪逸明上半年收入都不超过3000万,利润也都小于1000万,从绝对金额上看,与去年上半年相差不大。我们认为,中德美联法医基因检测的常染色体和Y染色体建库需求量正在持续提升,公司作为国内龙头竞争力强,下半年将集中确认收入,预计全年有望实现超过30%高速增长。苏豪逸明在多肽原料药市场有较强竞争力,但制剂产品仍在研发之中,预计今年业绩仍将保持平稳。
    生长激素新剂型、CD19 CAR-T和赫赛汀生物类似药等重磅新产品研发稳步推进,公司未来持续快速成长前景看好。上半年公司研发投入5226万元,同比增长52.94%。预计今年下半年,生长激素水针可能获得生产批件、CD19 CAR-T细胞疗法可能获得临床批件。生长激素水针如获批上市,将提升公司在儿童矮小症领域的市场竞争力,在治疗病人数量增加的基础上,人均用药金额也会提高,未来业绩持续高速增长的确定性进一步提高。CD19 CAR-T细胞治疗未来前景广阔,但竞争激烈,尽快获批将有助于公司建立先发优势。公司赫赛汀生物类似药在国产HER2靶点生物类似药中研发进度排在第二,临床III期试验正在稳步推进,成功上市后将成为公司在肿瘤治疗领域的重大突破,有望成为公司下一款重磅产品。除此之外,公司长效生长激素、贝伐珠单抗生物类似药、替诺福韦酯、溶瘤病毒、细胞治疗和抗体药物平台临床前在研项目的研发进展也在稳步推进,将不断为公司发展注入新动力。 盈利预测:我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.70亿、4.88亿和6.33亿,同比分别增长33%、32%和30%,2018-2020年EPS分别为0.37元、0.49元和0.64元,对应公司当前股价PE分别为44、33和26倍,维持公司“强烈推荐”投资评级。
    风险提示:重组人生长激素销售推广不及预期;产品研发进展不及预期。

银轮股份中报点评:开启全球化布局新征程

事件: 8月24日,公司公告2018年中报业绩,营业收入26.26亿元,同比增长30.8%;归母净利润2.02亿元,同比增长21.2%。
    点评:
    1.营收增速符合预期。一季报公司预计2018年1-6月实现归母净利润1.92-2.17亿元,同比增长15-30%。中报业绩符合预期。
    今年上半年公司工程机械及商用车业务继续保持快速增长,其中,对卡特彼勒、徐工、三一、戴姆勒、康明斯等客户的供应增长迅速。乘用车业务取得战略突破,相继拿到吉利PMA平台热交换总成、捷豹路虎发动机油冷器订单,并通过全球通用水冷板供应审核、采埃孚变速箱油冷器定点。
    2.毛利率承压。二季度单季,营收同比增长32%,归母净利同比增长13%。两者增速并不匹配,反映出毛利率依然承压。去年由于铝、不锈钢、铜等原材料价格上涨,公司毛利率同比下滑2.68pct至26.16%。今年一季度,公司毛利率25.94%,继续下滑0.52pct。中报公司毛利率24.97%,环比又下滑0.97pct。主要原因是今年不锈钢价格持续上涨,铝、铜价格仍处于高位,以及尾气处理业务毛利率同比大幅下滑17.1pct。
    3.热泵空调等取得重大进展。本月,银轮自主研制的热泵空调,成功搭载改装的江铃E400新能源汽车,可以满足-5-50℃使用需求。蒸发器、冷凝器、换热器、暖芯、PTC、电子水泵等核心部件全部自制。这体现了公司新能源换热系统主要零部件产品开发生产和系统设计集成能力。另外,国六商用车后处理系统、汽油机EGR冷却器总成等也取得了技术升级,并且随着公司与佛吉亚、皮尔博格合作深入,以及尾气排放法规趋严,尾气处理业务营收创新高占比接近11%,同比增速高达77%。
    4.2018年公司预计营业收入:48-52亿元:预计实现归属上市股东净利润:3.7-4.2亿元。因此,我们预计公司2018-2020年归母净利润为:4.15/5.53/7.23亿元,对应PE分别为14/11/8X。近期,公司审议通过员工持股计划、实控人建议回购股份,公司开启“二次创业”,我们继续给与推荐评级。
    风险提示:汽车销量增长不及预期,原材料价格波动。

海油工程:工作量大幅提升,毛利率提升在即

事件:公司2018H1实现营收35.76亿同比下降14.4%,实现净利润-1.82亿,同比下降191%。
    点评:
    (1)工作量提升明显,行业持续复苏,毛利率持续承压。之前我们在海油工程深度报告中提出海油工程处于订单先行,毛利率持续改善的阶段,由于整个油服行业毛利率波动较大,因此我们认为工作量的提升才能更好的反应行业变化。①扣除Yamal项目,营收快速增长。Yamal项目2017年全年确认收入35亿,公司2017H1确认Yamal项目收入22.33亿,非Yamal项目收入19.45亿,2018H1公司实现收入35.76亿整体同比减少14.42%,非Yamal项目营收同比增长84%。②公司工作量增长幅度更大。考虑营业成本,公司非Yamal项目工作量增长幅度更大。公司2018H1营业成本达到35亿,整体同比增长3.54%(而营收同比下降14.42%),侧面验证公司工作量增长幅度更大,公司2018H1设计业务投入49.3万个小时同比增长3.7%,钢材加工量5万吨同比提高36%,安装等海上作业天数4862天同比提高73%。③工作量与营收增速的差距,侧面验证公司毛利率持续承压。受到Yamal项目结算影响,公司2017H1毛利率达到18.9%,项目完结后,公司2018H1下降到1.92%大幅下滑,工作量与营收增速的差距反应出毛利率的下滑。
    (2)新签订单金额加速增长,工作量将持续高增长,预计公司订单毛利率提升在即。公司2018年H1新签订单99.6亿同比增长87.5%,与2017H1订单同比41%增速相比加速增长,行业景气度持续,我们认为随着公司工作量的持续大幅提升,以及油价的持续企稳,公司订单毛利率提升在即。
    (3)投资建议:预计公司2018-2020年收入分别为130、163.5、194亿元;归母净利润分别为6.2、12.99、18.62亿元;对应的EPS分别为0.14、0.29、0.42元,PE分别为40、19、13.5倍。
    (4)风险提示:油价大幅下降。

中科曙光:牵头承担中科院战略性先导科技专项,自主可控超算领军龙头地位巩固

事件:8月23日,中科曙光发布公告,公告显示公司子公司曙光信息今日收到中国科学院重大科技任务局的通知,原则同意由北京曙光信息牵头承担的中科院C类战略性先导科技专项“国产安全可控先进计算系统研制”立项建议、实施方案报告及经费概算。
    点评:
    牵头战略性先导科技专项,彰显中科院产业龙头地位。曙光信息产业股份有限公司子公司北京曙光信息牵头承担中科院战略性先导科技专项“国产安全可控先进计算系统”项目研发工作,项目研发团队还包括中科院计算机网络信息中心、中科院计算所、中科院自动化研究所、中科院理化技术研究所以及中科院软件研究所,专项经费16.60亿元人民币。本项目分别研制安全可控的超级计算机和适用于人工智能的超级计算机,完成相场动力学模拟、天文N体模拟、格点量子色动力学模拟、分子模拟、第一性原理计算、复杂湍流精细模拟、全球海洋环流模拟等重点学科应用的移植和优化,该项目预计2020年12月执行完毕。此次中科院战略性先导科技专项参与方包括多个中科院核心院所,由曙光牵头彰显了公司中科院产业龙头的地位。
    自主可控是国家战略,该项目意义重大。习总书记7月份强调:关键核心技术是国之重器,对推动我国经济高质量发展、保障国家安全都具有十分重要的意义。棱镜门事件、勒索病毒等事件的爆发凸显出自主可控对国家的重要意义,自主可控早已成为国家战略。高性能计算机多用于高科技领域和尖端技术的研究,是一个国家科研实力的体现,它对于国家安全,经济和社会发展都具有举足轻重的意义,是国家科技发展水平和综合国力的体现。该项目面向国家先进计算重大战略需求,全面突破国产高性能计算机研制的关键技术,解决系统硬件设计、软件环境与学科应用等方面的瓶颈,研制领先的超级计算系统和智能计算平台,形成完整的软硬件及应用生态链,重点学科应用性能达到国际领先水平,具有重大战略意义。
    曙光是中国高性能计算领域绝对的龙头企业。曙光是中国高性能计算机绝对的龙头企业,2016年曙光实现中国高性能计算机TOP100市场份额八连冠,2017年位列全球HPC TOP500市场份额第五名。针对自主可控需求,曙光公司基于指定的国产芯片研发全自主计算和服务器,产品在国家信息安全行业销售取得重要进展。2016年,中科曙光参股子公司天津海光获得AMD芯片架构授权并成立合资公司,合作开发只在中国销售的服务器芯片,2017年1月获国家发改委批准筹建“先进微处理器实验室”,2017年9月获批核高基重大专项“超级计算机处理器研制”,为公司后续突破核心技术困局创造了良好条件。曙光子公司牵头国家重点自主可控项目表明公司的科研实力、技术、产品水平获得了全面认可,有助于公司未来进一步打开自主可控千亿市场,助推公司业绩上涨。
    投资建议:考虑公司多个业务处于拐点期,具有较高的确定性,我们预计18-20年公司可实现净利润5.0、7.8、11.7亿,对应为62、40、27倍,给予“强烈推荐”评级。
    风险提示:服务器芯片国产化不达预期;“城市云”进展不达预期。

耐威科技:MEMS业务蓬勃发展,龙头地位凸显

公司发布2018年半年度财报,2018年上半年实现营业收入3.49亿元,同比增长24.24%,归属于上市公司股东的净利润5663万元,同比增长135%,归属于上市公司股东扣非净利润5621万元,业绩大超预期!
    MEMS业务继续蓬勃发展,订单充足。瑞典产线的产能利用率从2017年的86.95%继续提高至98.52%,实现收入18,668.93万元,较上年同期增长19.28%。MEMS晶圆制造实现收入12,837.49万元,较上年同期增长50.71%,已达到2017年全年水平的70.57%;;MEMS工艺开发实现收入5,831.44万元,较上年同期下降18.25%,主要是因为瑞典产线产能紧张,毛利率高达47.01%,较上年同期大幅上升25.37%;MEMS业务综合毛利率达到39.28%,较上年同期上升9.70%。公司全资子公司Silex拥有的在手未执行合同/订单金额(单笔500万元以上)合计约为3.07亿元,持续具备充足的业务增长动力。
    系统级惯导产品增长较好,导航业务毛利大幅提升。公司导航业务在本报告期实现收入8,485.45万元,较上年同期微增3.00%,其中,惯性(含组合)导航业务实现收入5,641.97万元,较上年同期增长22.57%;导航业务综合毛利率为44.13%,较上年同期上升15.70%,主要是由于具有较高毛利率的系统级产品销售占比显著回升提高了整体毛利率水平。
    MEMS龙头地位凸显。MEMS产品工艺复杂,产品多样,设计企业必须与工艺开发及代工厂合作才能开发出实际产品。Silex在MEMS领域深耕18年,工艺及技术全球领先,众多国际高科技企业是其客户。国内新建产线将改善其产能不足状况,使得公司无论在技术上还是规模上均领先,为物联网到来打好坚实基础。
    盈利预测与评级:我们预计2018-2020年净利润1.51/2.98/4.27亿元,预计公司将在2018年完成增发,对应PE53.4/27/18.9倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:军工订单延后,MEMS业务增速下滑。

均胜电子2018半年报点评:盈利能力逐步改善

收购的高田产能开始释放业绩,整合改善整体盈利能力。2018年上半年汽车安全收入158.9亿,毛利率13.37%。收购高田资产后,公司在汽车被动安全领域处于全球顶级供应商行列,我们认为对这些产能的有效整合是公司近年最重要的事情之一。一方面可以增厚公司利润,行业竞争对手奥托立夫的毛利率长期维持在20%左右;另一方面使得公司能够站在全球的角度应对汽车行业的变动,资源、客户、业务全球分布更加均衡。公司预计主要整合将在2019年上半年完成,通过3年左右时间,将利润恢复到行业平均水平。均胜安全的产品主要有安全气囊、安全带、方向盘和其他电子系统,占营收比重分别43%,28%、21%和8%。
    加强汽车电子业务发展,推出智能座舱系统概念产品。2018年上半年汽车电子收入47.5亿,同比增长8.22%,毛利率18.69%。销售保持稳定增长,成本管控的加强使毛利润率也有所提升。公司最新推出的智能座舱系统,结合了仪表盘、车载信息娱乐系统、人机交互系统,软件系统和数据服务等模块,未来还能进一步与安全系统融合。
    我们综合考虑公司发展情况,预计2018年、2019年净利润分别为11.95亿、12.65亿,对应估值分别为17.9X和16.9X。
    风险提示:下游整车行业增速不及预期;汽车被动安全业务整合不及预期。

光威复材:业绩快速增长,看好碳纤维业务长期发展

事件:公司2018年8月20日发布2018年半年报,实现营业收入6.51亿,同比增加32.59%,实现归母净利润2.14亿,同比增加40.37%,对应每股收益0.58元。
    点评:风电碳梁业务等民品业务发力,驱动公司业绩实现快速增长。报告期内,公司实现营收6.51亿元,同比增长32.59%,主要系公司在军品业务实现稳定增长的同时,积极布局和开发碳纤维的民品应用业务,民品销售实现3.08亿元,同比大幅增长82.70%。民品收入增长主要系公司为维斯塔斯开发生产的碳梁业务规模增大所致,碳梁销售收入2.16亿元,同比增长146%。公司实现归母净利润2.14亿,同比增加40.37%,业绩实现快速增长的原因有:(1)军品业务订单及时交付和风电碳梁业务保持较快增长保证公司营业收入实现较快增长;(2)公司推广精细管理,加强成本费用管控,经营质量、管理效益得到显著提升,报告期内的期间费用率较过去三年平均值下降11.02%;(3)计入当期损益的政府补助为0.62亿元,公司“其他收益”项较去年同期增加0.52亿元。
    国内碳纤维行业龙头,全产业链布局、应用前景广阔。公司作为国内碳纤维行业龙头企业,拥有国家级企业技术中心,主持制定《聚丙烯腈基碳纤维》、《碳纤维预浸料》两项国家标准,产品覆盖碳纤维全产业链,形成从原丝开始的碳纤维、织物等到复合材料部件和成品的完整产业布局,掌握碳纤维核心设备制造技术。据公司公告,预测“十三五”期间我国碳纤维需求量将保持14%以上的年均复合增速,到2022年需求量将超4.8万吨,公司有望持续受益碳纤维市场需求井喷下的行业红利。
    军用碳纤维市场先发优势,有望助力公司持续高速发展。公司作为我国军用碳纤维的最大供应商之一,历经十年形成稳定供货局面,产品应用范围涵盖航空航天、电子通讯与兵器装备等领域,军品供应天然壁垒为公司确立市场先发优势。碳纤维是制备航空以及国防装备的关键材料,仅以战斗机为例,据搜狐网报道,美国F22、F35等战在机身、主翼及蒙皮等部位均采用较多碳纤维复合材料,占比在20%以上。公司CCF700G级碳纤维已具备了该级别碳纤维在涉军装备上进行设计应用的基础条件。对标美国战机,未来10年我国战斗机的生产换装数量在1000架左右,公司有望受益于军工产品换代列装释放的巨大材料需求,未来持续发展可期。
    坚持军民品互动,民用业务有望持续受益于风电等领域发展。碳纤维是一种典型的军民两用产品,公司在军品碳纤维领域的技术优势有望成为公司开拓民品市场的助推器。公司于16年开始涉足风电业务并得到快速发展,根据《2017全球碳纤维复合材料市场报告》,17年全球风电叶片已成为对碳纤维需求的第一大市场,占总需求的23%。公司目前已与全球风电巨头维斯塔斯紧密合作,风电碳梁业务迅速上量,24K大丝束等产品性能已与国外同级别产品水平相当。据前瞻产业研究网,预计“十三五”期间平均每年风电并网装机容量增速至少约-10%,公司有望开拓民品营销渠道,随风电叶片需求的持续增加提升公司民品业务未来利润。
    募投项目进展顺利,公司行业地位进一步巩固。公司募集资金9.46亿元投资于军民融合高强度碳纤维高效制备技术产业化、高强度高模型碳纤维产业化、先进复合材料研发中心等项目,截至2018年6月30日已使用1.85亿元,以干喷湿纺工艺生产T700级碳纤维在公司千吨线上已实现500米/分钟的原丝拉伸速度。军民融合高性能碳纤维高效制备技术产业化项目能够为公司产品向民品领域拓展奠定坚实基础;高强高模型碳纤维产业化项目产品有望供应于航天领域及高端民用领域;先进复合材料研发中心项目将大幅提升从事高性能碳纤维及制品研发、生产、销售和现场技术服务的能力。公司募投项目将于2019年实现30%产能,2020年全部达产。未来募投项目的逐步落地,将大幅降低公司生产成本,优化公司产品结构,提高自主设计、生产研发能力,巩固和提升公司行业地位。
    盈利预测与评级:考虑未来我国重点武器装备列装加速以及商业航空与风电市场的长期发展,给予公司“推荐”评级,我们对公司2018/19/20年的EPS预测分别为0.89/1.12/1.46元,对应2018/19/20年PE为46/36/28倍。
    风险提示:军工产品订单不达预期;民品市场开发不达预期;重大研制项目进程不达预期。

利安隆:经营规模不断扩大,业绩大幅增长50%

事件描述: 2018年8月24日,公司公布2018年上半年财报,报告期内公司共实现营业收入7.13亿元,同比增长27.18%;利润总额1.06亿元,同比增长57.85%;归母净利润0.86亿元,同比增长49.98%;扣非后归母净利润0.82亿元,同比增长45.85%;基本每股收益0.48元/股;同比增长45.81%。
    事件分析与结论:
    1、经营规模不断扩大,公司业绩大幅增长 公司2018年H1业绩大幅增长主要受益于行业的稳定增长、产能的不断提升、品牌影响力持续增强,公司的经营规模不断扩大,运营效率和经营效益进一步提高。公司是国内高分子抗老化剂行业龙头,产品包括抗氧化剂、光稳定剂及定制化的U-PACK 产品。公司现有天津汉沽、宁夏中卫、浙江常山和广东珠海4 个生产基地,总产能3.24 万吨/年,预计2018年底总产能可达4.79万吨/年。此外,公司计划在珠海投资建设12.5万吨/年抗老化助剂,一期6.5万吨/年预计2019年底建成,有效解决公司产能不足问题,进一步扩大公司全球市占率。
    2、客户壁垒支撑公司高速成长 公司具备优质的销售网络和完整的配套能力,客户覆盖35 家全球化工50 强企业以及65 家全球化工100 强企业,其中70%出口美国、欧洲、日本、韩国和东南亚等国家和地区,客户包括巴斯夫、PPG、杜邦、住友化学等国外大型化工产品制造商,也包括中石化、金发科技等国内高分子材料行业巨头。此外,品牌塑造是公司重点发展方向,现已开发出约20种U-PACK品牌产品,包括抗氧化剂和光稳定剂两种类型,并不断推陈出新。同时,公司通过72小时快速订单响应,提升客户服务质量、强化客户粘度。公司构建的客户壁垒确保公司全球市占率不断提升。
    3、高分子材料高速增长,公司未来业绩可期 2017年我国塑料制品年产量7515.5万吨,5年复合增长率为5.39%;合成橡胶年产量578.7万吨,5年复合增长率为8.83%;化学纤维年产量4919.6万吨,5年复合增长率为5.24%。根据“十三五”发展规划要求,2018年国内高分子材料产量将达1.74亿吨,未来增速维持在4%-6%。随着高分子材料的高速增长,抗老化剂的市场规模将进一步扩大;2017年全球抗老化剂市场规模超720亿,国内约140亿;预计2022年全球抗老化剂市场规模复合增长率将高达4.2%。公司作为同行业唯一上市公司,将率先受益于行业景气。
    4、研发投入加大,技术优势突出 公司采取“自主研发+合作研发”的模式,坚持创新驱动发展的理念。公司2017年研发投入0.53亿元,占营收比4.64%,同比增长55.3%。公司现有技术研发人员249人,约占员工总数的24.13%,建立了包括7名博士、50名硕士在内的高学历研发团队。目前,公司共拥有45项授权专利,其中,37项授权发明专利,8项授权实用新型专利。2018年H1,公司共进行6项新产品研发和2项工艺改进,其中4项完成小试,2项完成中试。长期的高研发投入,将有助于增强公司的内生动力。
    5、投资评级与估值 预计公司2018-2020年归母净利润分别为1.84、2.57、3.34亿元,EPS分别为1.02、1.43、1.86,对应PE分别为28、20、15,给予强烈推荐评级。
    6、风险提示 产能扩建进度不及预期,下游需求增长不及预期。

网宿科技:CDN毛利率维稳,业绩预期向好

1、事件:公司2018H1公司实现营收30.6亿元,比去年同期增长25.29%;营业利润4.84亿元,比去年同期增长17.47%;实现归母净利润4.49亿元,比去年同期增长8.04%
    2、业绩保持稳定增长,净利润持续改善:公司内生增长保持在17%左右,经营持续向好;上半年营收增加得益于今日头条系视频类流量的持续增长。此外,网宿两次中标中移动咪咕视频世界杯突发带宽需求,凭借其技术实力和网络稳定性分享流量增长带来的业绩增长。依靠营收的增长和稳定的毛利率,净利润持续一季度的增长势头,同时考虑到上半年非CDN传统旺季,CDN大客户结算多在四季度,对于2018下半年净利润的走势持续看好。
    3、毛利同比持续改善,环比稳定,印证CDN价格战趋缓:由于价格战造成去年毛利承压快速下降,报告期内价格起稳,有望持续改善。最新云栖大会上,阿里并未跟进腾讯CDN降价脚步,价格战趋向缓和。IDC产品毛利率出现下滑,主要由于定制化IDC采用交付计折旧的财务确认方式导致摊销压力较大。
    4、研发投入高速增长推动服务升级,财务管理费用改善:2018年上半年,公司研发投入3.4亿元,占营业收入的11.28%,超过同行业科技公司10%高位线,同比增长30.74%。
    5、应收账款、预收账款、预付账款整体增速提高源自于业务增长:现金流在税费增加情况下仍保持稳定;应收账款同比增长40%,主要由于业务扩张及大客户延长账期所致,考虑预收账款与现金流情况,此部分负债对现金流压力在可承受范围内。
    6、海外业务整合继续推进,全球业务整合效应逐步释放;社区云服务加大投资,增值服务业务增长迅速,新业务初具规模;紫光集团成为网宿第三大股东,未来合作无限可能。
    7、业绩预测:预计公司18-20年分别实现净利润9.3亿元、11.1亿元和12.5亿元,对应现价PE分别约为26.8、22.6、20.1倍,给予“强烈推荐”评级。
    8、风险提示:CDN价格下滑风险;海外业务及托管云市场发展不及预期;运营商进入公开CDN市场

欧派家居:业绩符合预期,多渠道&多品类助力远航

【事件】公司发布2018年半年报,实现营业收入48.45亿元,同比增长25.05%,归母净利润5.5亿元,同比增长32.83%,扣非后同比增长36.64%。分季度看,Q1/Q2营收分别同比增长31.6%/21.1%,归母净利润分别同比增长32.5%/32.9%。
    【点评】
    渠道&品类驱动收入/业绩持续发展。①公司各品类业务稳健增长:2018H1橱柜收入25.19亿元,同比增长15.5%,且Q2环比Q1加速,衣柜收入16.6亿元,同比增长35%,Q2略有承压。其他体量较小的品类如整体卫浴、定制木门皆有50%以上的增长,大家居战略及品类协同优势凸显。②多渠道齐头并进。传统渠道进一步积极开店:截至2018年6月末,欧派橱柜店铺数量2208家,上半年新开店58家,衣柜店铺数量2015家,净新开店143家,欧铂丽店铺数量975家,卫浴门店403家,木门店铺739家,墙饰371家。此外,公司加强其他非传统渠道的开拓,包括大宗业务、购物中心店推进、推进线上业务(1-6月电商接单业绩同比增长80%以上)。③盈利能力显著增强。2018H1毛利率37.23%,同比提升3.11pct,2018Q2毛利率达到39.38%。我们认为主要受益于后端生产效率提升、渠道管理加强以及供应商价格管理改善导致;分业务来看,橱柜毛利率达到39.97%,同比提升4.88pct,衣柜毛利率38.04%,同比提升1.89pct。公司期间费用率23.55%,同比提升1.52pct,主要系管理费用提升,公司净利率11.35%,同比提升0.68pct。
    大家居战略或将成为新发展驱动力。公司在传统大家居基础上开展整装大家居等新模式的尝试。宜宾市作为首家整装大家居试点,自18年5月至7月接单602户(每户≥3个品类),业绩预计超过2500万。目前公司整装大家居开业21 家,第二批40 多家店的筹备工作也在有序推进。
    盈利预测与评级:我们持续看好公司的内生增长能力和长期竞争优势,预计公司2018-2020年EPS分别为4.02/5.10/6.23元,同比增速为30.2%/26.6%/22.34%,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:地产销售低迷,行业竞争加剧,大家居不及预期。