年年报点评：23年归母净利润+13.93%，股息率5%符合预期

唐山港(601000)
    事件：唐山港（601000.SH）发布2023年年度报告，营收58.45亿元，同比增长4.00%；归母净利润19.25亿元，同比增长13.93%；资产负债率10.10%，同比收窄1.89pct。
    点评：
    钢铁工业、北煤南运产业链运行平稳，吞吐量稳增。公司2023年实现货物吞吐量2.30亿吨，同比增长10.74%。其中：
    腹地钢厂生产积极性较高，钢铁工业相关吞吐量整体高增：公司2023年实现钢铁工业相关货种吞吐量如下：
    矿石：吞吐量1.07亿吨，同比增长11.37%。
    焦煤：吞吐量0.13亿吨，同比高增74.58%。
    焦炭：吞吐量97.28万吨。
    钢材：吞吐量0.18亿吨，同比增长25.77%。其中，外贸钢材吞吐量0.11亿吨，同比高增129.91%，主要受益于外贸航线建设。
    北煤南运产业链维持稳健经营：公司2023年实现动力煤吞吐量0.56亿吨，同比基本持平。
    计划建设泊位以匹配需求，我们预计相关现金压力有限。公司公告拟建设京唐港区51号、52号散货泊位，以匹配国家“公转铁”、唐山市钢铁产能向沿海地区转移战略的实施，以及京唐港区环境质量提升和功能调整的需要。
    公司计划使用自筹资金不超13.5亿元。计划总投资不超54亿元，资金来源25%为自筹资金，75%为银行贷款。
    公司现金充裕。截至2023年末，公司货币资金规模达56.15亿元，考虑到项目周期为30个月，我们预计泊位建设计划相关的现金压力有限。
    分红比例61.57%，符合预期。公司2023年每10股派息2元，分红总额11.85亿元，占归母净利润61.57%，对应2024年3月28日收盘价，股息率为4.6%，维持高分红能力，符合预期。
    盈利预测与投资评级：唐山港业绩增长稳健，预计公司2024～2026年实现营业收入60.40、62.34、63.69亿元，同比增长3.34%、3.23%、2.16%，实现归母净利润20.17、21.09、22.02亿元，同比增长4.77%、4.58%、4.41%，对应EPS为0.34、0.36、0.37元，2024年3月28日收盘价对应PE为12.84、12.32、11.85倍，维持“增持”评级。
    风险因素：钢铁工业相关货物吞吐量不及预期；北煤南运相关货物吞吐量不及预期；现金支出压力超预期。

自营增长亮眼，ROE稳中有升

华泰证券(601688)
    事件：华泰证券发布2023年年报。2023年公司实现营收/归母净利润365.78/127.51亿元，同比+14.2%/+15.3%，加权平均ROE8.12%，同比增加0.92个百分点。
    点评：
    2023年公司经纪/投行/资管/信用/自营业务累计收入分别为
    15.8%/-24.5%/+12.9%/-63.8%/+93.6%。
    自营、资管收入增长亮眼，财富、机构业务“双轮驱动”，信用减值转回提振业绩。
    1）财富管理方面，2023年代理买卖证券业务净收入/交易单元席位租赁收入/代销金融产品业务收入/期货经纪业务净收入分别为59.39/14.74/16.94/11.16亿元，同比-16.7%/+14.4%/+0.6%/+4.6%。2023年，公司股票基金成交额37.16万亿元，同比-4.1%，市占率7.7%。“涨乐财富通”平均月活数为906.43万，截至2023年末月活数为938.08万，月活数位居证券公司类APP第一名。基金销售及保有方面，公司2023年金融产品销售规模4435.24亿元，同比-13.4%，股+混基金保有规模1345亿元，同比+9.7%，非货基金保有规模1597亿元，同比+16.8%，均排名证券行业第二。显示公司客户基础较好，市场震荡期间产品保有规模仍维持较好增长。公司2023年末融资融券规模1123.41亿元，同比+11.6%，市占率6.80%，较年初+0.27pct。
    2）机构业务方面，股权投行方面，公司股权承销金额912.99亿元，同比-41.2%，行业排名第四。2023年公司实现IPO主承销规模173.55亿元，同比-45.7%，再融资规模383.67亿元，同比-24.4%。债券承销金额12558.54亿元，同比+28.1%。PB业务方面，截至2023年末，公司基金托管业务规模4500.01亿元，同比+7.5%，基金服务业务10785.07亿元，同比+9.7%。2023年，公司研究业务坚定推进业务模式转型，持续完善跨境研究服务体系，公司公募基金分仓交易量1.18万亿元，同比-3.0%。公司积极拓展非方向性投资交易业务，2023年末，公司科创板股票做市交易业务累计报备做市股票106只，上市基金做市业务累计为615只基金提供流动性服务。收益互换业务存续规模人民币996.81亿元，同比-10.5%，场外期权业务存续规模人民币1491.90亿元，同比+18.4%。
    3）其他业务方面，公司私募股权基金管理业务围绕自身优势赛道，专注重点行业研究。2023年华泰紫金投资实现实施投资项目47个，投资金额17.4亿元。旗下公募基金充分发挥投研系统全业务一体化优势，不断提升多类别、跨周期的综合资产管理能力，资产管理总规模继续保持增长。南方基金/华泰柏瑞公募资产管理规模分别为10680.63/3801.46亿元，同比+0.90%/+16.33%。华泰国际全方位对接集团全业务链体系，满足客户全球资产配置需求，境外市场影响力持续扩大。AssetMark平台资产总规模1,089.28亿美元，较2022年年末增长19.09%。截至2023年第三季度末，AssetMark在美国TAMP行业中的市场占有率为10.8%，排名第二。
    利润表其他影响方面，2023公司业务及管理费170.79亿元，费用率46.7%，较上年下滑5.9pct。此外，由于买入返回金融资产减值准备转回，公司信用减值转回4.11亿元，对业绩产生积极影响。
    投资建议：公司内部治理领先，依托专业能力跻身头部，ROE稳中有升，后续竞争优势有望进一步提升。公司业务布局完善，业绩增长好于同业。当前公司总资产、净资产水平位于行业前列，结合近期监管表态支持国有大型金融机构做优做强，后续公司有望迎增量政策支持，业务盈利质量有望提升，当前估值水平较低，建议关注。
    风险因素：市场竞争加剧，政策落地不及预期，市场波动加剧等。

长虹华意：聚焦压缩机优势业务，Q4业绩短期承压

长虹华意(000404)
    事件：23年公司实现营业收入128.89亿元，同比-1.58%；实现归母净利润3.62亿元，同比+37.83%。
    Q4公司实现营业收入21.63亿元，同比-32.03%；实现归母净利润0.87亿元，同比-26.11%。
    聚焦压缩机优势业务，原材料及配件板块收入下滑明显。
    冰压业务：23年公司冰箱、冰柜压缩机实现营业收入91.47亿元，同比小幅下滑0.53%，H2冰压业务收入40.54亿元，同比+7.57%。全年公司冰箱冰柜压缩机销量达到7273万台，同比增长8%，其中商用压缩机销量达834万台，同比增长14%，变频销量1791万台，同比增长10%。23年公司持续精耕细作，加深与大客户合作深度，首次实现在全球前十大冰箱柜企业中的份额均居于首位（自配除外）。
    新能源汽车空调压缩机：23年公司新能源车空压业务营业收入2.77亿元，同比+33.90%，全年销量达38万台，同比增长62%，提升市场占有率1%以上；H2新能源车空压收入1.56亿元，同比+11.10%。23年公司完成浙江威乐的新园区搬迁，新增产能60万台，为后续发展奠定初步基础。
    原材料及配件：23年公司原材料及配件应收27.87亿元，同比-15.36%，H2该板块收入5.45亿元，同比-70.39%。我们认为Q4收入端下滑或与原材料及配件业务规模的缩减有一定关联。
    智能清洁机器人：23年公司扫地机业务收入4.92亿元，同比+203.30%，销量达89万台，同比+158%。为了进一步集中资源做强优势产业，公司于24年1月完成全部格兰博转让手续，退出扫地机器人业务。
    电池业务：23年公司电池业务收入1.14亿元，同比-30.70%，H2收入5850.04万元，同比-7.51%。
    分地区来看，23年公司境内外收入分别为81.14/47.75亿元，分别同比+0.27%/-4.57%。
    24年经营目标彰显公司发展信心。23年公司冰箱压缩机、扫地机器人、新能源汽车空调压缩机销量均超额完成了22年年报中披露的经营目标。24年，公司冰箱压缩机/新能源车空调压缩机销量确保目标分别为7500/50万台，较23年实绩分别同比+3.12%、+31.58%，力争销量分别可以达到7700/60万台。营收方面，公司计划销售收入确保110亿元，力争达到120亿元。
    Q4毛利率水平大幅改善，业绩奖励基金计提影响Q4短期业绩表现。23年公司实现毛利率13.22%，同比+2.48pct，Q4公司实现毛利率22.05%，同比+5.66pct。从费用率角度来看，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.29/+0.65/+0.14/+0.31pct，Q4公司各项费用率分别同比+0.82/+3.49/+1.57/+0.52pct。Q4管理费用增加较为明显。受费用率增加影响，归母净利润率改善幅度小于毛利率的改善，23年公司归母净利润率为2.81%，同比+0.80pct，Q4归母净利润率为4.03%，同比+0.32pct。
    假设将计提的23年业绩奖励基金3622万元还原(22年计提2627.51万元，则Q4归母净利润率约为5.70%，同比+1.17pct。
    2023年度公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元，合计1.74亿元，占23年归母净利润的48.04%，每股分红金额较前三年均有所上升。
    盈利预测：我们预计公司24-26年营业收入分别为115.59/121.57/125.40亿元，分别同比-10.3%/+5.2%/+3.2%；归母净利润4.68/5.22/5.74亿元，分别同比+29.1%/+11.7%/+9.9%，对应PE为10.69/9.57/8.71倍。
    风险因素：非核心业务剥离带来收入的不确定性、原材料价格波动、冰箱需求不及预期、新能源车空调压缩机需求不及预期

利润增速排名大行第一，县域金融增量扩面

农业银行(601288)
    事件：3月28日，农业银行披露2023年报：全年归母净利润同比+3.91%（前三季度+4.97%）；营业收入同比+0.03%（前三季度-0.54%）；全年年化加权ROE10.91%，同比-0.37pct。
    点评：
    营收同比增速转正，利润增速位列大行之首。2023年农业银行营收同比增速较前三季度上升56bp至0.03%，由负转正；归母净利润同比增速较前三季度小幅下降1.06pct至3.91%，位居大行第一名，高于全体商业银行3.24%和大行1.77%的整体增速水平。公司业绩稳健增长，主要得益于规模快速扩张、所得税、拨备和其他非息收入的正面贡献，缓解了息差的负面拖累。业绩增速边际放缓，主要源自拨备计提力度减轻。
    净息差继续收窄，规模加速扩张。2023年农业银行净息差1.60%，较前三季度下降2bp，同比下降30bp。其中生息资产收益率和计息负债成本率分别同比下降16bp和上升12bp。资产端主要源自贷款利率同比下行30bp等因素影响，为此公司着力优化资产结构，加大了中长期信贷投放；负债端存款利率和主动负债成本率均有所上行，存款定期化趋势延续，但整体成本率仍处于行业优势水平。公司规模加速扩张，总资产、总负债、总贷款、总存款同比增速分别为17.52%、18.31%、14.41%、14.96%，增速分别较2022年提升81bp、1.03pct、下降69bp和提升42bp。
    县域金融增量扩面，收入占比持续提升。公司进一步加大县域资源倾斜配置，县域农村金融供给显著增加。截至2023年末，县域网点占比提升至56.4%，县域贷款余额同比增长19.8%，增速高于全行平均水平，且增量占全部贷款增量的50%以上。其中，县域公司类贷款、县域城镇化贷款、县域制造业贷款、县域法人绿色贷款、县域个人贷款余额分别同比增长22.68%、22.68%、23.88%、58.62%、12.78%。县域存款余额同比增长14.2%。县域金融业务营收占比较2022年提升2pct至47.7%。
    不良率持续下行，资产质量稳中向好。2023末农业银行不良率1.33%，环比下降2bp，同比下降4bp。其中，对公贷款不良率同比下降17bp至1.83%，个人贷款不良率同比上升8bp至0.73%。关注类贷款占比1.42%，同比下降4bp，隐性不良贷款生成压力减轻；拨备覆盖率303.87%，同比上升1.27pct，抵御风险能力增强，资产质量核心指标稳中向好。
    资本合理充裕，外源性补充推进。2023年末农业银行核心一级资本充足率10.72%，环比上升28bp，同比下降43bp，处于合理充裕水平。公司在推进资本集约式发展的同时，积极拓宽外源性资本补充渠道，有序发行二级资本债和永续债补充资本，夯实资本基础。
    盈利预测：农业银行基本面扎实，深耕县域、积极布局三农、绿色和数字金融，具备县域金融的独特优势，未来随着县域金融继续增户扩面，公司发展前景广阔，有望成为服务乡村振兴的领军银行和服务实体经济的主力银行。我们看好公司未来的发展前景，预计3月28日收盘价对应2024-2026年PB分别为0.56、0.52、0.48倍，维持“增持”评级。
    风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

贷款增速创历史新高，不良指标稳中有降

邮储银行(601658)
    事件：3月28日晚，邮储银行披露2023年财报：2023年实现营业收入3425.07亿元，同比增长2.25%；归母净利润862.70亿元，同比增长1.23%；资产规模达15.73万亿，同比增长11.8%。
    点评：
    扩表稳健，规模、客群双双提升，对公贷款拉动贷款增长。2023年末，邮储银行贷款总额为8.15万亿元，同比增长13%，创历史年度新高。其中，公司贷款总额3.21万亿元，同比高增20.42%，主要是在先进制造业、战略性新兴产业、专精特新、普惠金融、绿色金融等重点领域发力，同时加大小微金融的服务力度；零售层面，2023年末邮储银行个人贷款总额4.47万亿元，同比增长10.5%，实现消费贷、小额贷、信用卡齐齐增长。其中，小额贷款同比增长22.6%，创下历史年度新高，连续4年增速超20%，主要是邮储多年深耕乡村振兴重点领域，系统化、差异化满足农户金融需求；信用卡同比增长20.3%，主要是随着邮储推进信用卡机制改革背景下，强化客户综合拓展及营销，贡献规模快速增长。三农领域上，邮储银行积极响应乡村振兴战略，深耕“村社户企店”五大客群，2023年末涉农贷款余额为2.15万亿元，较上年末增加3465亿元。
    净息差为大行最优，代理业务拉升中收增速。2023年末邮储净息差为2.01%，领先六大行。利息净收入2818亿元，同比增长3%。剔除上年理财净值型产品转型一次性因素后，手续费净收入同比增长12.05%，较高增速贡献利润。其中，代理业务手续费收入208.6亿元，同比增长24.16%；邮储银行增强“商行+投行”联动，债券融资、银团贷款等业务全面提速，投资银行业务收入实现同比43%的快速增长。零售客户AUM达15.23万亿元，同比增长9.65%，增速相比Q3提升。
    储蓄代理费率再降，成本进一步下行值得期待。2023年，计入营业支出的储蓄代理费1149亿元，较2022年有所增加，主要是随着代理网点吸收存款带动费用增长。储蓄代理费率为1.24%，自上市以来逐年下降，较2016年已下降18BP。邮储于2022年对储蓄代理费分档费率进行了被动调整，一定程度上节约了成本，随着银行业存款利率的下调，未来储蓄代理费率有望持续下降、减少其成本压力。
    不良率较上年末下行1BP，资本指标相比Q3末再提升。邮储银行不良率多年低于1%，风险抵补能力优良。2023年末，邮储银行不良率为0.83%，较上年末下行1BP，按揭、消费贷、信用卡不良率皆下行。不良贷款生成率0.85%，较上年末持平，拨备覆盖率相比Q3末略降至347.6%，各项不良指标稳中有降。截至2023年末，邮储银行标准法下核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.53%、11.61%、14.23%，分别相比Q3末+0.07%、+0.42%、+0.4%。
    盈利预测：邮储银行坚持零售大行定位、多年深耕三农领域，营收增速边际改善，揽储能力较强。不良率相比Q3末持平，资产质量整体稳健，风险抵补能力较为充足，我们预计公司2024-2026年归母净利润增速分别为10.59%、9.38%、12.32%。
    风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期等。

不良率较Q3末下行，资本补充颇见成效

光大银行(601818)
    事件：3月27日晚，光大银行发布2023年报：2023年实现营业收入1456.85亿元（YoY-3.92%），实现归母净利润407.92亿元（YoY-8.96%），年化加权平均ROE为8.38%。
    点评：
    重点领域扩表加速，对公贡献规模增长。截至2023年末，光大银行资产总额达6.77万亿元，同比增长7.5%，增速较Q3末略有放缓。其中，2023年末贷款总额为3.79万亿，同比增长6%，较Q3末增速有所提升。光大银行聚焦现代化产业体系，推动金融信贷高质量发展，推进“商行+投行+私行”一体化，各项重点领域及薄弱环节增幅快于一般贷款增幅：科技创新贷款、制造业贷款、普惠型小微企业贷款、绿色贷款分别同比增长50.64%、24.74%、24.18%、57.44%。零售层面，聚焦四大核心业务，构建涵盖“财富管理、资产管理、资产托管”为核心的大财富管理生态全链条。零售AUM为2.73万亿元，比上年末增长12.42%，私行客户连续四年实现两位数增长，养老金托管规模比上年末增长19.60%。2023年末，光大银行存款总额同比增长4.6%，相比Q3增速有所提升。
    Q4单季度营业收入增速降幅缩窄，投资净收益增速提升。Q4单季度营收同比为-2.62%，降幅相比Q3（yoy-8.02%）缩窄，主要是Q4利息净收入拖累。但Q3及Q4单季度投资净收益表现都不错，分别同比高增30.4%、72.2%，贡献营业收入。2023年净息差为1.74%，相比上半年净息差下行8BP，主要是受去年LPR多次下调导致贷款利率重定价、新发放贷款利率下行、存量房贷款利率调整等因素影响。当前银行业重点支持实体经济，银行贷款利率处于下行阶段。我们认为，下一步积极的财政及货币政策有望持续加码，预期地产等风险逐步化解，商业银行息差有望企稳、业绩指标有望得到修复
    年末不良率较Q3末下行10BP，核心资本进一步夯实。2023年末，光大银行不良贷款率为1.25%，相比Q3末下行10BP。光大银行持续加大拨备计提力度，夯实资产质量管控基础，增强各类风险应对能力。光大银行资本进一步夯实，核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.18%、11.36%、13.5%，分别较Q3末+0.07pct、+0.08pct、+0.08pct。主要是其2023年内积极补充资本，成功实现169亿元可转债转股，发行150亿元二级资本债券，进一步贡献资本。
    盈利预测：光大银行积极推动公私业务综合发展，聚焦财富管理业务，零售AUM规模扩张加速，资本指标持续改善，资产质量有望稳健向好，我们预计光大银行2024-2026年归母净利润增速分别为8.86%、9.74%、-1.45%。
    风险因素：业务转型带来的风险；监管政策趋严；经济增速下行风险等。

核心品种营收高增长，推进数字化转型

太极集团(600129)
    事件：1）太极集团发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入156.2亿元，同比增长10.58%；实现归母净利润8.22亿元，同比增长131.99%;实现扣非归母净利润7.74亿元，同比上升111.35%；经营性现金流量净额6.72亿元，同比下降62.29%；2023年公司EPS为1.48元/股，同比增长131.25%。2）太极集团公告，公司合计拟派发现金红利1.67亿元（含税），2023年度公司现金分红比例为20.32%。
    点评：
    核心产品收入增速较快。据公司公告，2023年四季度，公司实现营收34.40亿元（同比-1.57%），实现归母净利润0.64亿元（同比-35.73%）。2023年净利润的增长主要是公司销售收入增长、毛利率提升所致，公司业绩整体表现较好。据年度报告，从收入端来看，公司医药工业板块
    2023年营收103.88亿元（同比+19.40%），医药商业板块2023年
    营收77.26亿元（同比-3.31%），中药材资源板块2023营收10.17亿元（同比+118.71%）。太极藿香正气口服液实现销售收入22.71亿元（同比+45%），急支糖浆实现销售收入8.81亿元（同比+67%）。公司2023年整体销售毛利率和净利率同比提升。费用端来看，2023年，公司管理费用率和财务费用率同比下降，销售费用率和研发费用率同比提升，整体费用控制较为稳健。
    持续推进新药研发，院士团队领衔大品种二次开发。据公司年报，2023年，公司全年获仿制药一致性评价补充批件9件，益保世灵列入国家《化学仿制药参比制剂目录（第六十五批）》，开创了国产药品以原研地产化身份成为参比制剂的先例。全年开展重点研发项目31项，新生物药项目、创新药、经典名方、麻精药、原料药等重点在研药项目均取得重大进展。全年新增以1类创新药为主的新药立项21项，院士团队领衔对太极藿香正气口服液、通天口服液等大品种及潜力品种二次开发进行顶层设计。我们认为公司对药品研发投入和对已上市品种二次开发投入力度有望带来新的业绩增长点。
    2024年推进数字化转型，加速建设“一个数字化太极”。据年报中2024年经营计划，公司将围绕数字化转型，建设现代化医药工业集群，同时开拓第二增长曲线，构建太极商业文明，加速建设“一个数字化太极”。在渠道上，深化一二三终端的整合协同，以太极藿香正气口服液、急支糖浆两大主品为中心，做好产品线上布局；在商业板块，持续健全集采流程，发力集采品种、独家品种及特色品种的一级区域代理权，公司预计2024年至少新增50家重点供应商一级经销开户，利用“太极”“桐君阁”两大品牌影响力，公司预计直营式加盟药房新增不低于100家；
    在中医药板块，扩大中药材经营规模，提速种植基地、产业园建设，加速推进中药饮片上量，推进虫草产业化步伐；除此之外，公司2024年将启动四大智造中心产能建设工作，持续深化科研平台建设，加速科研
    成果转化。
    盈利预测与投资评级：我们预计太极集团2024-2026年营收分别为178.88/207.88/241.57亿元，归母净利润分别为10.81/13.36/16.10亿元，对应PE分别为17.46/14.13/11.72X，维持“增持”评级。
    风险因素：政策监管风险、质量风险、市场风险、成本风险、研发风险。

负债端质态优异，投资表现彰显韧性

中国太保(601601)
    事件：中国太保发布2023年年报，2023年集团实现营业总收入3239.45亿元，同比-2.5%，其中保险服务收入2661.67亿元，同比+6.6%；集团实现净利润272.57亿元，同比-27.1%；实现营运利润355.18亿元，同比-0.4%；集团内含价值5294.93亿元，较上年末+1.9%。
    点评：
    寿险：新业务价值表现优异，渠道改革效果进一步稳固。公司2023年寿险业务实现新业务价值109.62亿元，同比+19.1%，新业务价值率同比+1.7pct至13.3%。个险渠道业务结构不断改善，期缴新保规模保费同比+32.3%至261.75亿元。
    个险渠道方面：继续坚定“长航行动”改革，深化职业营销转型，核心人力产能及收入稳健增长。截至2023年末，公司个险代理人19.9万人，同比-17.4%，人力继续清虚提质，核心人力规模企稳，产能和收入大幅提升，核心人力月人均首年佣金同比+46.3%至6051元。
    银保渠道方面：新业务价值贡献进一步提升。2023年公司银保渠道规模保费同比+12.5%至380.69亿元，银保NBV同比+115.6%，经营效能持续优化，渠道实现量价齐升。
    财险：非车险快速增长推动保险规模稳增，承保盈利能力保持优异。公司2023年实现财险业务原保费收入1906.14亿元，同比+11.4%，其中车险保费同比+5.6%，非车险保费同比+19.1%，非车险占比达45.6%，占比提升2.9pct。车险稳健发展的同时，非车险快速增长推动财险保费同比高增。非车险中，责任险、农险、健康险、企财险和其他险保费分别同比+31.4%、+28.8%、+18.6%、+7.5%和+8.8%。
    2023年财险业务综合成本率97.7%，同比+0.8pct，综合赔付率和综合费用率分别同比+1.1pct和-0.3pct，综合赔付率同比抬升主要由于经济活动的恢复和居民出行的增加，综合费用率则继续优化。1）车险综合成本率97.6%，同比+1.1pct，主要系出行增加导致综合赔付率同比+1.1pct，综合费用率则基本持平；2）非车险综合成本率97.7%，同比基本持平，责任险、农险、健康险和企财险综合成本率分别为97.6%、100.6%、98.8%、99.2%和97.2%。
    投资：投资收益率整体表现彰显韧性，集团管理资产规模稳健增长。截至2023年末，集团管理资产规模同比+10.1%至29223.08亿元。2023年公司净投资收益率为4.0%，同比-0.3pct，总投资收益率2.6%，同比-1.5pct，总投资收益为522.37亿元，同比-28.3%。投资波动主要由于公司切换新会计准则的同时权益市场波动加大导致证券买卖损益及公允价值变动损益的降低。
    投资组合结构方面，截至2023年末，债权类金融资产占比74.5%，同比提升5.3pct，股权类资产占比14.5%，同比-0.3pct，其中股票占比为8.4%，同比-0.6pct。公司非公开市场融资工具投资规模为4182.28亿元，占投资资产的18.6%，公司严格筛选偿债主体和融资工具，信用风险整体可控。
    内含价值假设调整：公司于2023年调整了太保寿险内含价值评估中有效业务价值和新业务价值计算时的假设：风险贴现率由11%调整为9%，长期险业务未来投资收益率假设由5%调整为4.5%，我们认为公司基于当前资本市场情况、当前和未来资产分配预期和投资回报预期对EV假设进行适时调整有助于夯实EV计算的真实性，EV参考和分析价值有望提升。
    盈利预测与投资评级：公司深度推进“长航行动”二期工程，继续巩固和提升一期工程下代理人队伍质态取得的成绩，“芯”基本法等改革持续提升渠道经营效率，我们认为长航行动二期工程有望进一步推动公司高质量发展。公司资负两端韧性较高，当前在宏观政策落地发力下，资产端修复有望进一步带动估值反弹。我们预计2024-2026年公司EPS分别为3.39/3.54/4.00元，维持“买入”评级。
    风险因素：代理人展业恢复进度不及预期；代理人产能下滑导致人员脱落；资本市场大幅波动。

毛利率持续改善，华东和华南利润高增2024年3月29日

青岛啤酒(600600)
    事件：青岛啤酒发布2023年业绩，公司实现营收339.37亿元，同比+5.5%，归母净利润42.68亿元，同比+15%。
    点评：
    Q4销量略有下滑，但是结构持续改善。2023Q4公司实现营业收入29.58亿元，其中销量71万千升，同比-10.1%，千升酒收入4149元，同比+7.5%。分品牌看，2023Q4主品牌实现销量47万千升，同比-3.5%，占比65.9%，副品牌实现销量24万千升，同比-20.6%，占比34.1%。分价格带看，中高档及以上实现销量34万千升，同比-21.8%，中高档及以下产品销量实现38万千升，同比+3.9%。
    基地市场收入稳增长，华东和华南利润高增。分区域看，2023年山东、华北、华东、华南、东南、中国港澳及其他海外地区分别实现对外收入
    228.69、79.81、27.71、36.22、8.88、7.17亿元，同比+7.03%、1.51%、-0.26%、+6.53%、-3.06%、-0.54%；分别实现净利润24.73、8.74、1.90、3.58、0.38、1.30亿元，山东和华北同比+1.2%、-1.7%，华东和华南利润高增，分别同比+440.8%、+42.9%。
    包材价格下降+产品结构提升，毛利率持续提升。2023年公司实现归母净利润42.68亿元，同比+15%，归母净利润率12.6%，同比+1.0pct，盈利能力持续提升。受包材价格下降的影响，公司千升酒成本仅同比+3.3%，毛利率同比+1.8pct至38.7%；受广宣费用、企业年金对职工薪酬的影响，公司2023年销售费用率同比+0.8pct至13.9%。
    盈利预测与投资评级：啤酒行业格局清晰且稳定，高端化稳步推进，我们认为山东和华北产品结构升级+华东和华南利润提升有望提供较好的盈利弹性，预计2024-2026年营收CAGR为3.9%，归母净利润CAGR为13.3%，EPS分别为3.48、3.95、4.48元，对应2023年3月28日收盘价（84.14元/股）PE24、21、19倍，维持“买入”评级。
    风险因素：产品结构升级不及预期、原材料价格上涨等

业务战略体系纵深推进，固收业务保持领先

中国银河(601881)
    事件：中国银河发布2023年年报。2023年公司实现营收/归母净利润336.44/78.79亿元，同比+0.01%/+1.43%，加权平均ROE7.52%，同比减少0.70个百分点。
    点评：
    2023年公司经纪/投行/资管/信用/自营业务累计收入分别为55.02/5.48/4.57/41.63/76.58亿元，同比-13.6%/-19.8%/3.7%/-19.4%/37.0%。
    自营、资管收入增长亮眼，财富管理客户基础增长明显。
    1）财富管理业务方面，2023年代理买卖证券业务净收入/交易单元席位租赁收入/代销金融产品业务收入/期货经纪业务净收入分别为42.35/2.37/4.70/5.60亿元，同比-13.7%/-17.1%/-25.8%/3.9%。公司财富管理业务以客户为中心，持续优化“客户分类、投顾分级、服务分层、产品多元、科技支撑”的财富管理体系。2023年末，公司客户总数超过1,550万户，其中，公司开立的北交所合格投资者数量行业排名第1。公司高净值客户服务品牌“银河金熠”签约人数达5456人，较2022年末增长156%，高净值客户签约人民币净资产突破1600亿元，较2022年末增长195%。2023年，公司金融产品销售规模人民币949.88亿元，较2022年增长2.64%；代销金融产品保有规模连续四年增长，2023年月均值达人民币2036.26亿元，较2022年增长6.15%。公司期末融出资金912.18亿元，融资融券业务市占率5.53%，较上年小幅提升0.05pct。
    2）投行业务方面，2023年，根据新三年发展规划部署，公司持续纵深推进投行专业化改革，优化团队设置，补充配备专业人员。股权项目方面，实现股权承销金额37.65亿元。债权承销方面，累计承销金额人民币3,579.54亿元，同比增长41.75%，排名行业第12。
    3）机构业务方面，2023年，公司新成立机构业务线，统筹机构投资交易、机构销售、托管外包和做市等业务一体展业，推出“银河天弓”一站式机构服务平台。在场外业务、做市业务、托管与基金服务、研究业务方面均有积极进展。目前共为12家北交所上市公司股票提供做市服务。
    4）国际业务方面，经纪业务在东南亚核心区域继续保持优势地位；投资银行业务实现逆市增长，2023年完成15单港股IPO项目，承销债券133笔。2023年，银河国际控股完成银河联昌证券、银河联昌控股的第二份购买权项下交易，实现对其100%持股，未来有助于公司保持在东南亚核心市场的领先地位。
    5）投资交易业务方面，2023年公司固收投资业务稳健增长，权益投资业务严控风险敞口，同时大力拓展基于客需的创新类投资交易业务，服务客户资产配置和风险管理能力持续提升。公司金融投资资产规模3081.37亿元，较年初增长7.5%。
    盈利预测与投资评级：2023年，公司正式实施新一轮战略发展规划，明确“金融报国、客户至上”的战略使命和“打造国内一流、国际优秀现代投行”的战略目标，纵深推进“五位一体”战略。投行、机构业务有望迎来发力，头部优势或将进一步稳固。我们预计2024-2026E归母净利润分别为84.53/97.32/107.38亿元，对应2024-2026E PB为0.98/0.96/0.93X，维持“买入”评级。
    风险因素：市场竞争加剧，政策落地不及预期，市场波动加剧等。

石头科技：Q4业绩高增，高分红凸显投资价值

石头科技(688169)
    事件：23年公司实现营业收入86.54亿元，同比+30.55%，实现归母净利润20.51亿元，同比+73.32%。
    Q4公司实现营业收入29.65亿元，同比+32.60%；实现归母净利润6.91亿元，同比+110.33%。
    国内外市场携手共进，海外线下实体渠道快速拓展。
    分地区来看，23年公司境内外收入分别为44.11/42.29亿元，分别同比+41.01%/+21.42%。
    分销售模式来看，直营和经销渠道营业收入分别同比+61.21%/+14.95%，公司在海外逐渐建立起了全球分销网络，在美国Amazon、Home Depot、Target等线上平台开设品牌专卖店，23年公司首次进入了美国线下实体连锁零售，目前已拓展到180多家Target门店。
    从销售量角度来看，23年智能扫地机销量为259.52万台，同比+15.54%，其他智能电器产品销量25.63万台，同比+109.80%。
    盈利能力大幅改善。23年公司实现毛利55.13%，同比+5.87pct，Q4公司实现毛利率56.65%，同比+5.94%。23年公司多款新品上市，国内外市场同步拓展，盈利能力得到明显改善。从费用角度来看，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.11/+0.31/-0.22/-0.01pct，Q4各项费用率分别同比+0.06/-0.15/-0.19/-0.13pct。从净利率角度来看，23年公司实现归母净利润率23.70%，同比+5.85pct，Q4归母净利润率为23.30%，同比+8.61pct。
    新品备货增高库存水平，经营性现金流净额大幅增加。
    1）23年期末货币资金+交易性金融资产合计59.17亿元，同比+5.67%；应收票据及账款合计2.75亿元，同比-16.13%；期末存货合计9.28亿元，同比+33.81%，主要为新产品备货增加所致，23年期末公司智能扫地机库存量为62.72万台，同比+82.99%；23年期末公司合同负债合计8511.96万元，同比+30.46%。
    2）23年经营性活动产生的现金流净额为21.86亿元，同比+95.09%，主要系公司营收增长带来的现金流入增加所致。
    分红比例提升回报投资者。2023年度公司拟向全体股东每股派发现金红利4.68元，合计6.15亿元，将23年半年度利润分配方案考虑在内，23年全年分红金额达到8.38亿元，分红率为40.85%。此外，公司拟以资本公积向全体股东每10股转增4股，合计转增5252万股。
    盈利预测：我们看好石头科技作为清洁电器龙头在国内外的多价格段、多渠道布局。我们预计公司24-26年营业收入分别为108.18/127.19/146.57亿元，分别同比+25.0%/+17.6%/+15.2%；归母净利润25.12/29.62/33.59亿元，分别同比+22.5%/+17.9%/+13.4%，对应PE为17.90/15.18/13.38倍。
    风险因素：原材料价格波动、海内外需求不及预期、新品研发不及预期、单一品类收入依赖性较高、行业竞争加剧、汇率波动等。

23年归母净利润82亿元，股东回报力度提升

顺丰控股(002352)
    事件：公司发布2023年报，2023年实现归母净利润82.34亿元，同比增长33.4%；扣非归母净利润71.34亿元，同比增长33.7%。其中单四季度归母净利润19.70亿元，同比增长15.8%；扣非归母净利润15.88亿元，同比增长7.8%。业绩符合预期。
    点评：
    2023年扣非业绩稳步提升
    公司2023年扣非归母净利率2.8%，同比提升个0.8百分点；其中23Q4扣非归母净利率2.3%，同比提升0.1个百分点，健康发展彰显成效，推动公司扣非业绩稳健增长。一方面收入端，公司通过产品结构梳理及品类多元化拓展，实现提质。另一方面成本端，持续推动多网融通、末端变革，精准资源规划，实现增效。虽然嘉里物流2023年贡献给公司的归母净利润同比下降84.6%至2.10亿元，但我们分析公司通过时效业务产能利用率提升及国内新业务经营改善（例如顺丰同城23年同比扭亏），仍实现整体盈利的可观增长。
    利润基本盘依然稳健，新业务改善明显
    1）速运及大件分部方面，2023年分部净利润84.53亿元，同比大幅增长54.6%；分部净利率4.2%，同比大幅提升1.2个百分点。我们分析，时效业务在鄂州轴辐式枢纽投产后产能利用率的提升、经济业务剥离丰网对业务品质的提升、大件业务融通后盈利的扩大对分部盈利能力的提升或均有贡献。
    2）同城即时配送分部方面，通过业务结构优化、精细化管理及科技驱动实现转盈，2023年分部净利润同比扭亏至0.51亿元（22年同期亏损2.87亿元）；分部净利率0.4%，同比大幅提升3.20个百分点。
    3）供应链及国际分部方面，受国际空海运景气周期影响，2023年分部净亏损5.35亿元，嘉里物流的业绩情况好于此前预期，我们预计24年起分部业绩或恢复稳态增长。
    鄂州项目有望带来超额催化
    公司鄂州机场转运中心于2023年三季度投产，短期带来一定的折旧摊销及运营成本压力，但我们预计影响有限，未来航空产能利用率提升仍有望驱动单位成本下行；此外收入端，轴辐式网络搭建完毕且运营稳定后，航空特快件渗透率有望进一步提升、同时也有望为时效业务进一步产品分层夯实基础。
    23年分红比例提升，24-28年有望在此基础上稳步提高
    公司2023年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比下降12.1%至124.72亿元，此外根据公司2023年利润分配预案，2023年度每股派息金额同比增长140%至0.60元（含税）。2023年度公司现金分红总额占当年归母净利润比例约为35%，同比提升约15个百分点，根据公司未来五年（2024年-2028年）股东回报规划，2024年度-2028年度现金分红比例将在2023年度基础上稳步提高，在符合现金分红条件的前提下公司原则上每年至少进行一次现金分红。在有条件的情况下可根据实际经营情况进行中期分红。我们认为，公司长期股东回报规划的编制，体现了公司对自身发展战略、发展阶段、经营状况、资本开支计划、现金流量等方面因素的考量，分红的提升有助于积极回报投资者。
    盈利预测与投资评级
    我们预计公司2024-2026年归母净利润分别96.22亿元、121.57亿元、145.90亿元，对应PE分别18倍、15倍、12倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。
    风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。

2023年报点评：杭州大厦业绩稳健增长、悦胜体育减亏

杭州解百(600814)
    事件：公司发布2023年业绩，实现营收20.27亿元，同增1.96%，归母净利润2.60亿元，同增9.54%，扣非归母净利润2.81亿元，同增20.41%；经营活动现金流净额12.78亿元，同增135.94%。2023年度公司拟每10股派现金1.43元（含税），现金分红比例40.4%，自2021年起将分红比例从30%提高到40%。
    点评：
    分季度，23Q4营收/归母净利润/扣非归母净利润分别同比+2%/+99%/+289%。2023Q1-Q4分别实现营收5.80/4.77/4.94/4.77亿元，同比+10%/+10%/-12%/+2%，归母净利润1.13/0.68/0.72/0.07亿元，同比+20%/+33%/-19%/+99%，扣非归母净利润1.16/0.68/0.70/0.26亿元，同比+31%/+46%/-23%/+289%。
    杭州大厦30周年店庆表现亮眼，强化品牌阵容，加强品牌合作。杭州大厦在9月购物盛典5天实现销售额6.6亿元，同比增长50%。年内与Graff等新品牌签约、VIC ROOM二期品牌进驻等如期推进，并与头部的5位奢侈品牌达成3-5年续约意向，进一步巩固企业地位和话语权。另一方面在A座外立面、B座一体化认定等重要工程瓶颈取得突破的基础上，明确重点推进六大工程，其中AB座外环境提升项目、中央商城地下车库改造工程已率先启动实施。2023年杭州大厦有限公司（公司持股60%）实现收入19.02亿元，同增2.7%，净利润5.91亿元，同增3.4%。
    “零售+”板块方面，全程医疗利润总额改善。全程医疗2023年营收同比基本持平，利润总额较2022年有较显著提升，体检人数增长超千人，还推出了功能医学、PETCT等新项目。
    悦胜体育减亏。2023年杭州悦胜体育经纪有限公司净亏损351.36万元，同比减亏83.1万元。
    投资板块方面，拟出资1.42亿元参设杭州解百消费产业投资基金。公司作为有限合伙人认缴出资人民币1.42亿元成立杭州解百消费产业投资基金（有限合伙）（暂名），该基金总认缴出资额为人民币3亿元。存量股权投资项目上海百秋已于6月底通过上海证监局辅导验收，并已向深交所提交了上市申请。
    零售分经营模式，公司的商品销售以联营模式为主，辅之少量自营（经销）和租赁模式。2023年零售业务收入16.57亿元，同增0.76%，占总收入的81.75%，其中联营和自营收入分别为12.24/4.33亿元，分别同比+3.84%/-7.04%，占比60.38%/21.37%。商场销售毛利率74.96%，同比下降0.12PCT，其中自营模式毛利率4.2%，同比下降7.84PCT。除零售业务之外，客房/餐饮/其他（主要为体育经纪）业务收入3634/64/700万元，同比+71%/+124%/-15%，毛利率88.58%/97.41%/18.32%，同比-2.48/-2.48/-6.20PCT。
    我们继续看好杭州高端消费及公司品牌话语权。根据联商网，杭州万象城、湖滨银泰in77先后在2022、2023年突破百亿销售额，使得杭州成为全国第二座同时拥有3个100亿商场的城市。公司持股60%的杭州大厦在高奢品牌引入方面具备强竞争力。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.89/3.20/3.49亿元，同比+11.2%/+10.5%/+9.3%，维持稳健增长，主要来自杭州大厦调改升级、经营效率提升，解百大厦逐步调整改善。综上，预计2024-2026年EPS分别为0.39/0.43/0.48元，对应3月28日收盘价PE分别为16/14/13X。
    风险因素：线下消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，产业投资项目盈利不及预期等。

厚植资源潜力，发展空间可期

兖矿能源(600188)
    事件：2024年3月28日，兖矿能源发布2023年报，公司全年实现营业收入1500亿元，同比下降33.31%，实现归母净利润201.39亿元，同比下降39.62%；扣非后净利润185.91亿元，同比下降38.61%。经营活动现金流量净额161.68亿元，同比下降72.56%；基本每股收益2.74元/股，同比下降39.78%。
    第四季度，公司实现营业收入142.21亿元，环比下降65%，主要是煤炭贸易业务减少影响；归母净利润45.22亿元，环比下降0.5%；扣非后净利润43.41亿元，环比上升3.4%；经营活动现金流净额14.24亿元，环比下降81.8%，主要受合并的山东能源公司对外贷款支出影响。
    点评：
    煤炭：产销量维持稳态，成本有望逐步下降。产销量：2023年公司商品煤产量1.32亿吨，同比增加0.6%（+80万吨）；煤炭销量1.27万吨，同比下降6.2%（-842万吨）；其中自产商品煤销量为1.21亿吨，同比下降1.36%。从自产商品煤来看，2023年公司产销量维持平稳状态。价格：2023公司实现煤炭业务收入1020亿元，同比减少30.1%；其中自产煤实现销售收入950亿元，同比下降25%，自产煤平均售价为785.2元/吨。24年以来，煤炭价格短期出现回调，主要是受到淡旺季影响。我们预期，煤炭全年中枢价格仍然有望维持相对较高水平，公司有望保持优异盈利能力。成本：公司煤炭业务成本493.31亿元，同比减少16.4%，主要是受贸易煤业务减少影响。公司全年实现自产煤平均成本为383元/吨，同比上升6.3%。我们认为兖煤澳洲产量恢复性增长而投入较多一次性费用是导致自产煤成本上升的主要原因，随着兖煤澳洲未来产量逐步恢复，公司自产煤成本有望呈下降趋势。
    煤化工：产销量稳步增长，油价中枢高位支撑下，盈利能力有望迎来边际改善。产销量：2023年，公司煤化工产品产量858.7万吨，同比增加9%；销量786.2万吨，同比7.6%。分产品来看，甲醇产量401.6万吨，同比增加6%，销量395.5万吨，同比4.4%；醋酸产量113.9万吨，同比增加9.9%，销量73.8万吨，同比增加3.7%。价格：2023年，公司煤化工业务实现收入263.98亿元，同比增加0.2%，其中甲醇实现销售72.35亿元，同比下降5%，甲醇销售单价1829元/吨；醋酸实现销售20.57亿元，同比下降16.1%，醋酸销售单价2787元/吨。我们认为，未来随着原油价格中枢高位运行，公司煤化工板块盈利能力有望持续迎来边际改善。成本：2023年，公司煤化工业务成本211.3亿元，同比增加1.8%，其中甲醇成本67.82亿元，同比下降5.3%，甲醇单位销售成本1715元/吨；醋酸销售成本17.26亿元，同比下降7.3%，醋酸单位销售成本2339元/吨。
    煤炭产量内生外延增长，未来成长空间依旧广阔。内生增长方面，2024年公司煤炭产量增量将主要由澳洲和陕蒙地区贡献。随着澳洲天气条件转好，兖煤澳洲2024年煤炭权益产量指引区间为3500-3900万吨，相较2023年的3340万吨，产量恢复性增长空间广阔。陕蒙地区的营盘壕煤矿和石拉乌素煤矿，也有望逐步达产达效，新疆能化硫磺沟煤矿恢复正常生产，叠加后续万福煤矿和五彩湾煤矿的建成投产，贡献一定产量增长。外延增长方面，2023年公司成功收购鲁西矿业51%股权、新疆能化51%股权和内蒙古霍林河矿区一号井田探矿权，合计新增煤炭资源量266亿吨，煤炭产能增加3950万吨，资产注入工作稳步推进。值得注意的是，董事长报告书中特别提到“大力推进外延式发展，瞄准境内外优势项目，积极谋划合资合作、战略并购；分批次、分区域注入控股股东优质资产”。我们认为，未来公司将继续推进《发展战略纲要》，聚焦5-10年向3亿吨煤炭产量目标迈进，有望通过资产收购方式持续获得集团优质煤炭资源和煤化工等资产。在产能供给短缺驱动的本轮景气周期背景下，公司煤炭产能有望持续不断增长，从而带动公司盈利水平稳步提升，未来公司成长空间依旧广阔。
    高度重视股东回报，高股息低估值彰显投资价值。分红方面，2023年，公司宣告拟每10股派发现金股利14.9元（含税）并送红股3股，分红总额达到110.85亿元，占归母净利润的55.04%，占扣除法定储备后净利润的60%。以3月28日收盘价计算，A股现金股息率6.46%，H股现金股息率9.85%，公司股息回报水平优异；而反观估值方面，公司A股市盈率TTM仅为8.53倍，H股市盈率TTM仅为6.55倍。我们认为，在当前高分红、高股息、低估值状态下，公司仍具备长期投资价值，且在ROE中枢持续维持相对高位支撑下，未来公司估值仍有较大修复提升空间。
    盈利预测及评级：产能短缺驱动的新一轮景气周期仍处于早中期，我们预计未来3-5年的国内外煤炭中枢价格将中高位运行。随着公司内生产能不断释放，集团股东优质资产有序注入和深化国企改革下的员工股权激励持续推进，兖矿能源有望朝向“世界一流的清洁能源供应商”持续成长。我们预测公司2024-2026年归属于母公司的净利润分别为222、251、280亿元，EPS为2.98、3.37、3.76元/股，对应PE为7.75、6.85、6.13倍。我们看好公司高水平的治理、内生外延的成长空间和未来发展转型战略，维持公司“买入”评级。
    风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；公司资产注入进程受到不可抗力影响。

规模较快扩张，资产质量稳健

工商银行(601398)
    事件：3月27日,工商银行披露2023年报：全年归母净利润同比+0.79%（前三季度+0.79%）；营业收入同比-3.73%（前三季度-3.55%）；全年年化加权ROE10.66%，同比-0.77pct。
    点评：
    营收小幅下滑，利润增速稳健。2023年工商银行营收同比增速较前三季度小幅下降18bp至-3.73%；归母净利润同比增速较前三季度持平于0.79%。公司利润保持正增长，主要得益于规模较快扩张和拨备反哺。业绩增速边际持平，主要源自拨备计提力度加大等方面的正面贡献抵消了所得税贡献下降和净息差收窄等方面的拖累。
    净息差继续承压，存款定期化趋势犹存。2023年工商银行净息差1.61%，较前三季度下降6bp，同比下降31bp。其中生息资产收益率和计息负债成本率分别同比下降9bp至3.45%和上升22bp至2.04%，后者为息差下行的主要原因。资产端，主要源自LPR下调、信贷需求不足等方面的影响下贷款利率下行；负债端，主要是由存款定期化、外币融资利率上升等因素所致。根据我们测算，2023年存款活期率平均较2022年下降4.96pct至41.86%。
    不良率同比下行，资产质量稳健。2023年末工商银行不良率较Q3末环比持平于1.36%，同比下降2bp，其中，公司类贷款不良率同比下降15bp至1.81%，个人贷款不良率同比上升10bp至0.70%；关注类贷款占比同比下降10bp至1.85%，隐性不良贷款生成压力有所减轻；拨备覆盖率同比上升4.50pct至213.97%；拨贷比同比持平于2.90%。核心指标整体稳中向好，公司资产质量保持稳健。
    资本合理充裕，规模较快扩张。2023年末工商银行核心一级资本充足率13.72%、一级资本充足率15.17%、资本充足率19.01%，分别同比下降32bp、47bp和16bp，但仍处于较为充裕水平。丰富的资本为公司规模扩张打下了坚实的基础。2023年公司资产总额、负债总额、贷款总额、存款总额分别同比增长12.84%、13.37%、12.38%、12.22%，增速均保持双位数水平，分别较2022年提升22bp、20bp、7bp和下降75bp。
    盈利预测：工商银行长期经营稳健且具有高股息优势。近年来公司加快构建“大中小微个”协同发展的客户体系，动态升级“GBC+”基础性工程，加快形成特色新质生产力，加速发力数字化动能。个人财富管理业务取得新突破，个人金融资产余额突破20万亿元大关，养老金融服务富有成效，全面风险管理能力提升。我们认为公司未来发展向好，预计3月28日收盘价对应2024-2026年PB分别为0.51、0.48、0.44倍。
    风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

Q4盈利能力改善，分红比例再提升

美的集团(000333)
    事件：2023年公司实现营业收入3720.37亿元，同比+8.18%，实现归母净利润337.20亿元，同比+14.1%。Q4公司实现营业收入809.27亿元，同比+10.03%，实现归母净利润60.02亿元，同比+18.08%。
    点评：
    高端品牌表现亮眼，B端业务增速可观。
    分地区来看，23年公司国内外营业收费分别为2211/1509亿元，分别同比+9.87%、+5.79%。
    分业务板块来：23年公司暖通空调业务实现营业收入1611亿元，同比+6.95%；消费电器业务收入1347亿元，同比+7.51%；机器人、自动化系统及其他制造业收入373亿元，同比+24.49%。进一步细分B端业务来看，23年公司新能源及工业技术板块实现营收279亿元，同比+29%，机器人与自动化板块收入311亿元，同比+12%，智能建筑科技板块收入259亿元，同比+14%。
    品牌表现方面，双高端品牌COLMO&TOSHIBA零售收入同比增长超20%。
    费用率有所提升，盈利能力改善。23年公司实现毛利率26.49%，同比+2.25pct，国内外业务毛利率分别为26.03%/27.16%，Q4公司实现毛利率28.82%，同比+2.25pct。
    从费用率角度来看，23年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.03/+0.25/+0.25/+0.11pct，Q4各项费用率分别同比+1.56/+0.31/+0.61/-0.24pct。
    尽管费用率有所增加，但由于毛利率提升幅度较大，因此23年公司归母净利润率同比+0.47pct至9.06%，Q4公司归母净利润率同比+0.51pct至7.42%；
    经营活动现金流净额大幅增加，合同负债显示良好增长潜力。
    1）23年期末公司货币资金+交易性金融资产合计834.64亿元，较期初+42.54%；期末应收账款和票据合计384.07亿元，较期初+16.40%；23年期末存货合计473.39亿元，较期初+2.81%；23年期末合同负债合计417.65亿元，较期初+49.38%，体现了未来较好的收入增长潜力。
    2）23年公司经营活动现金流净额579.03亿元，较22年同比+67.07%，经营性现金流净额大幅增加。
    现金分红再创新高，员工持股计划持续绑定中长期利益。23年公司拟向全体股东每10股派发现金30元，现金分红总额为207.61亿元，分红率达到61.57%，分红率创14年以来新高。同时，公司推出新一期员工持股计划，参加对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的核心管理和核心技术人员共计604人，资金来源为公司计提的持股计划专项基金，共12.86亿元，此次持股计划业绩考核指标为24和25年加权平均净资产收益率不低于18%，26和27年的加权平均净资产收益率分别不低于17%、16.5%。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年实现营业收入4070.98/4369.23/4684.30亿元，分别同比+8.9%/+7.3%/+7.2%，预计实现归母净利润387.85/438.16/486.45亿元，分别同比+15.0%/+13.0%/+11.0%，对应PE11.60/10.27/9.25x，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：原材料成本大幅度波动、消费需求复苏不及预期、海外市场拓展不及预期等

渠道扩张，新品加成

劲仔食品(003000)
    事件：公司于2024年3月27日发布2023年年度业绩报告，2023年实现营收20.65亿元，同比+41%，实现归母净利润2.1亿元，同比+68%，实现扣非归母净利润1.9亿元，同比+64%。
    点评：
    大包装和鹌鹑蛋等新品处放量周期，推动收入高速增长。公司23年增长路径清晰，大包装推动KA/BC等现代渠道扩张，新品鹌鹑蛋等实现快速放量，推动23年实现营收20.65亿元，同比+41%，实现归母净利润2.1亿元，同比+68%。规模效应下，23年全年利润增速快于收入。其中23Q4实现营收5.72亿元，同比增长27%，年节错峰下仍保持较高增长表明公司成长势头强劲。23Q4实现归母净利润0.76亿元，同比+123%，单Q4归母净利率为13.4%，同环比大幅提升，我们预计主要系规模效应、部分原材料成本下降、部分年货节费用后置等原因所致。
    渠道扩张显著，成功打造鹌鹑蛋第二增长曲线。23年公司新增790家经销商，经销商总数达到3057家，经销商平均体量为54.5万元/家，23年渠道呈现加速扩张态势。品类上来看，23年鱼制品/豆制品/禽肉制品（含鹌鹑蛋）分别实现营收12.9/2.2/4.5亿元，分别同比+25.87/18.68%/+147.56%，新品鹌鹑蛋23年快速放量，销售收入突破3亿元，成功打造第二增长曲线。
    盈利预测与投资评级：往后展望，短期来看，年节错峰有望推动24Q1延续高增长。中期来看，公司成长路径清晰，渠道端流通起家，当前仍处于现代渠道红利释放期。新品鹌鹑蛋23年快速放量，24年品类红利有望延续，产能释放及原材料成本回落下，盈利能力有望进一步提升。长期来看，公司具备大单品培育的经验和能力，成功打造小鱼干、鹌鹑蛋等大单品，有望持续积累价值。我们预计24-26年公司每股收益分别为0.64/0.84/1.04元，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：鳀鱼干价格上涨；鹌鹑蛋爬坡不及预期；新渠道对于老渠道的冲击；食品安全问题；

转债强赎即将落地解除压制，强链延链补链业绩成长可期

淮北矿业(600985)
    事件：2024年3月28日，淮北矿业发布2023年度报告，2023年，公司实现营业收入733.87亿元，同比增长6.26%，实现归母净利润62.25亿元，同比下降11.21%；扣非后净利润58.91亿元，同比下降15.5%。经营活动现金流量净额130.31亿元，同比下降21.83%；基本每股收益2.51元/股，同比下降11.31%。资产负债率为52.24%，同比下降2.54pct。
    2023年第四季度，公司单季度营业收入178.49亿元，同比增长51.93%，环比下降2.13%；单季度归母净利润11.66亿元，同比下降34.93%，环比下降20.68%；单季度扣非后净利润10.04亿元，同比下降37.99%，环比下降30.66%。
    点评：
    公司全年吨煤售价基本持平，煤炭业务毛利率维持近50%。产销方面，不包含自用部分，2023年公司商品煤产量2197万吨，同比下降93万吨（-4.06%）；其中，四季度商品煤产量523万吨，环比下降20万吨（-3.60%），同比增长29万吨（+5.78%）。2023年，公司商品煤销量1783万吨，同比下降99万吨（-5.28%）；其中，四季度商品煤销量404万吨，环比增长6万吨（+1.41%），同比增长45万吨（+12.68%）。价格方面，不包含自用部分，公司2023年商品煤售价为1160元/吨，同比基本持平；其中，四季度商品煤售价1025元/吨，环比基本持平，同比下降9元/吨（-0.82%）。成本方面，不包含自用部分，公司2023年吨煤成本592元/吨，同比增长5元/吨（0.78%）；其中，四季度吨煤成本482元/吨，环比下降29元/吨（-5.7%）。总体来看，公司煤炭业务毛利率基本持平，2023年煤炭业务毛利率达48.92%，同比-0.41pct；其中，四季度煤炭业务毛利率为52.97%，环比+2.84pct。
    四季度焦炭产销回升，吨煤售价有所回升。产销方面，不包含自用部分，2023年公司焦炭产量377万吨，同比增长8万吨（+2.22%）；其中，四季度焦炭产量达104万吨，环比增加5万吨（+4.51%），同比增加13万吨（+14.67%）。2023年，公司焦炭销量375万吨，同比基本持平；其中，四季度焦炭销量103万吨，环比增加2万吨（+2.24%），同比增加5万吨（+4.79%）。价格方面，公司2023年焦炭售价（不含税）下降至2330元/吨，同比下降570元/吨（-19.66%）；其中，四季度焦炭售价（不含税）2321元/吨，环比上涨309元/吨（+15.37%），同比下降266元/吨（-10.29%）。总体来看，焦炭板块营收仍处于萎缩状态，2023年，公司焦炭销售收入87亿元，同比下降21亿元（-19.64%）；其中，四季度焦炭销售收入24亿元，环比增加4亿（+17.94%），同比下降2亿元（-6.0%）。
    2023年甲醇产销大幅提升。产销方面，2022年9月，50万吨/年甲醇项目投产，甲醇总产能增至90万吨/年。2023年，受部分甲醇产能亏损影响，公司50万吨/年甲醇项目（煤气化）阶段性停产，40万吨/年甲醇项目（焦炉尾气）因全部使用焦炉尾气整体成本较低进而保持正常生产。2023年，公司甲醇产量52.8万吨，同比增长15.1万吨（+40.16%）；其中，四季度甲醇产量达17.1万吨，环比增长6.2万吨（+57.35%），同比增长3.7万吨（+27.86%）。2023年，公司甲醇销量51.9万吨，同比增长15.7万吨（+43.37%）；其中，四季度甲醇销量16.3万吨，环比增加5.7万吨（+54.56%），同比增长3.7万吨（+29.67%）。价格方面，受市场价格大幅下跌影响，公司2023年甲醇售价（不含税）大幅下降至2124元/吨，同比下降207元/吨（-8.87%）；其中，四季度甲醇售价（不含税）2103元/吨，环比上涨79元/吨（+3.88%），同比下降201元/吨（-8.73%）。总体来看，2023年，公司甲醇销售收入11.01亿元，同比增长2.6亿元（+30.6%）；其中，四季度甲醇销售收入3.4亿元，环比增加1.3亿元（+60.56%），同比增加0.5亿元（+18.34%）。
    公司持续推进强链延链补链战略，长期业绩增长可期。煤炭方面，公司陶忽图矿井正在加快建设，临涣矿收储深部资源5374万吨，袁二矿年产能由150万吨核增至180万吨。电力方面，绿电项目加快推进，84MW集中式光伏发电项目并网发电。化工方面，化工产业提档升级，延链项目加快实施，全球单系列规模最大的年产60万吨无水乙醇项目、驰放气制备高纯氢项目建成运行；年产10万吨碳酸二甲酯项目正在加快建设；焦炉煤气分质深度利用项目、年产3万吨碳酸酯项目正式开工，高端化、多元化、低碳化发展迈出坚实步伐。非煤方面，非煤矿山资源收储步伐加快，全年收储3.07亿吨。未来随着信湖煤矿的恢复生产及诸多项目的投产，公司业绩增长可期。
    可转债赎回落地，估值压制有望得到缓解。公司股票自2024年2月7日至2024年3月7日期间，连续16个交易日中有15个交易日的收盘价格不低于当期转股价格14.12元/股的130%（即18.36元/股）。触发“淮22转债”的有条件赎回条款，公司于2024年3月7日决定行使“淮22转债”的提前赎回权利。淮22转债将自2024年4月3日起在上海证券交易所摘牌。截至3月27日，“淮22转债”未转股比例9.7%，未转股余额2.9亿元。可转债的强赎在即有望促进可转债转股，转债对正股股价的压制或解除，有望带来估值的触底回升。
    现金分红比例提高，每股分红绝对额基本持平。根据《淮北矿业控股股份有限公司关于2023年度利润分配方案的公告》，公司拟向全体股东每股派发现金红利1.00元（含税）。合计派发现金红利26.52亿元（含税），占2023年度归属于上市公司股东净利润的比例为42.60%。2022年，公司每股派发现金红利1.05元（含税），派发现金股利26.05亿元（含税），占公司2022年度归属于上市公司股东净利润的37.16%。2023年每股派发现金红利同比下降0.05元，派发现金股利同比上涨0.47亿元，现金分红比例同比上涨5.44pct。公司在业绩同比较大下降的背景下，每股现金红利仍能基本持平，现金分红比例有所上涨，彰显了公司重视股东回报的态度，截至3月28日收盘价，预计股息率为6.1%，我们认为，公司更具长期投资价值。
    盈利预测与投资评级：我们看好焦煤行业基本面和公司持续推进煤炭产业强链、化工产业延链、新兴产业补链战略带来的业绩韧性，在钢铁行业转型升级进程中的业绩弹性，以及精益经营带来的强劲动能。我们预计公司2024-2026年归母净利润为72.63亿、81.87亿、97.09亿，EPS分别2.74/3.09/3.66元/股；截至3月28日收盘价对应2024-2026年PE分别为5.98/5.31/4.47倍；我们重点推荐公司，维持公司“买入”评级。
    风险因素：国内宏观经济增长放缓；安全生产风险；产量出现波动的风险。

年报点评：分红率上调至50%，口岸免税恢复良好，24年租金改善

中国中免(601888)
    24.08%，实现归母净利润67.14亿元，同比+33.46%，归母净利率9.94%，同比+0.7pct；实现扣非后归母净利润66.52亿元，同比+35.71%；2）23Q4实现营收167.03亿元，同比+10.85%，环比+11.51%；实现归母净利润15.07亿元，同比+274.72%，环比+12.44%，归母净利率9.03%；实现扣非后归母净利润14.61亿元，环比+9.29%。3）公司每10股拟派发现金红利16.5元，现金分红总额34.13亿元，股利支付率从过往约30%大幅提高至50.85%。
    分业务来看：1）免税业务：海南+出入境客流恢复带动免税收入快速增长，23年免税销售442.31亿元，同比+70%，毛利率39.49%，同比+0.08pct；2）有税业务：线下门店恢复叠加香化渠道竞争激烈，23年有税销售223.44亿元，同比+20%，占比33.1%，毛利率15.25%，同比-2.17pct，业务结构优化也有利于毛利率持续修复。
    分地区来看：1）海南地区：23年海南板块营收396.5亿元，同比+14%，受打击代购及消费力疲软影响恢复速度不及客流，毛利率25.76%，同比+0.33pct；2）上海地区：23年上海板块实现营收178.21亿元，同比+26%，毛利率23.8%，同比+0.86pct；3）剔除海南和上海外，其他地区贡献收入体量约达100亿元，我们预计或源于各地线下免税店整体恢复情况较好。
    分版块来看：
    1）三亚市内店：主要运营三亚海棠湾店、三亚机场店、线上预订、补购业务，23年营收283.64亿元，同比-6%；归母净利润26.47亿元，同比+4%，归母净利率9.33%，同比+0.88pct。
    2）海口国际免税城：23年为海口国际免税城首个完整年度，收入贡献达68.38亿元，子公司层面盈利0.33亿元。
    3）海免公司：主要运营美兰机场店、日月店、博鳌店，受打击代购及新海港店分流影响，23年营收49.18亿元，同比-13%，归母净利润1.98亿元，同比-43%，归母净利率4.03%，同比-2.11pct，我们预计主要受到供货利润调整影响。
    3）日上上海：23年营收178.21亿元，同比+26%；客流恢复带来租金大幅增长，归母净利润2.57亿元，同比-59%，归母净利率1.44%，同比-3pct，其中23H2归母净利润2.49亿元，年底租金新合同落地从23年12月1日起执行，我们预计24年有望贡献可观业绩增量。
    4）中免国际：向各免税店供货获得供货利润，同时运营cdf会员购平台，23年实现营收460.53亿元，同比+10%，归母净利润19.97亿元，其中23H2仅2.33亿元。
    5）剔除上述主要板块利润后，仍有约15亿归母净利润，我们预计主要由各地免税门店贡献；此外日上互联科技贡献投资收益1.03亿元。
    财务分析：1）毛利端：23年毛利率31.82%，同比+3.43pct，虽然受汇率贬值影响较大，但公司收窄折扣及积分政策，叠加免税业务占比提升，毛利率持续回升；23Q4毛利率32.04%，同比+11.05pct。2）费用端：23年税金及其他费率2.43%，同比+0.2pct；销售费用94.21亿元，同比+134%，其中租赁费用达43亿元，销售费率13.95%，同比+6.54pct；管理费用22.08亿元，基本与往期一致，管理费率3.36%，同比-0.8pct；财务费率-1.29%，同比-1.69pct，主要由汇兑收益和利息收入贡献；研发费用0.6亿元，研发费率约0.09%。3）库存及现金流：23年末公司存货210.6亿元/-25%，资产减值损失6.38亿元；公司经营性现金流151.26亿元，账面货币资金达318.38亿元。
    展望后续，我们看好利润率改善及消费力恢复带来的业绩弹性：
    销售额：1）23年消费力疲软及打击代购等原因，海南离岛免税客单价及购物率或已触底，而中免海棠湾C馆开业提升物业承载力、新海港店仍处于爬坡期，销售额有望伴随消费力修复而获得较强弹性。2）出入境客流持续复苏背景下，线下免税店整体经营向好，且中免口岸免税渠道多次中标，有望共同驱动销售额提升。
    利润端：1）上机与首机租金减免落地，有望带来利润贡献；2）折扣力度持续收窄、业务结构不断优化，有望推动毛利率进一步提升。3）库存结构优化资产减值损失有望减少，同时汇率的负面影响或有望收窄。
    24年来看，收入端物业增量+口岸店恢复、利润端租金减免+毛利率进一步优化有望共同驱动中免业绩兑现；中长期看海南及中免竞争优势较为明确，免税行业有望在经济周期上行阶段展现可观弹性；此外，考虑到封关政策边际变化对估值的有效催化，仍然重点推荐中国中免。我们预计公司24-26年归母净利润78.7、90.7、103.1亿元，对应3月28日收盘价PE分别为23、20、17X，维持“买入”评级。
    风险因素：政策风险，市场竞争加剧，消费力疲软等。

渠道改革效果显现，核心指标明显改善

新华保险(601336)
    事件：新华保险发布2023年年报，2023年公司实现保费收入1659.03亿元，同比+1.7%，实现归母净利润87.12亿元，同比-11.3%，归母基本加权平均每股收益2.79元，同比-11.4%。
    点评：
    业务品质不断改善，新业务价值大幅增长。从保费结构来看，公司2023年持续优化业务结构，尤其是聚焦高价值期交业务发展，2023年公司整体原保费收入保持小幅增长（yoy+1.7%），长期险首年期交保费占比长期险首年保费比例同比+11.6pct至57.6%，长期险首年期交保费中期交保费同比+31.8%，业务结构改善推动新业务价值大幅提升，基于审慎下调后的EV假设下，公司2023年NBV为30.24亿元，基于原有假设下NBV为39.99亿元，同比+65.1%。
    渠道：清虚改革加速，个险银保同步发展。1）个险渠道：2023年实现保费收入1155.76亿元，同比基本持平，长期险首年保费同比+9.8%。队伍方面，个险渠道加快人力清虚，推动营销队伍向“年轻化、专业化、城市化”转型，截至2023年末，代理人规模为15.5万人，月人均综合产能6293.7元，同比+94.4%；2）银保渠道：抢抓市场机遇，在预定利率切换背景下，优化渠道布局，2023年实现保费收入478.24亿元，同比+8.9%，公司银保渠道深化期交、长期化转型发展，质态不断提高，2023年银保渠道长期险首年保费同比+60.5%创历史新高。
    投资端：总投资收益下滑，债券及股票资产占比提升。2023年公司面临十年期国债利率为代表的长端利率中枢下行叠加优质非标资产稀缺，同时权益市场波动加大，导致投资收益波动，公司2023年总投资收益率为1.8%，同比-2.5pct，净投资收益率为3.4%，同比-1.2pct。总投资收益率同比下滑主要受投资资产买卖价差损益和公允价值变动损益拖累。
    从投资组合来看，截至2023年末，投资资产中股票占比为7.9%，同比+0.8pct，基金占比6.3%，同比-1.2pct；债券及债务类资产占比50.4%，同比大幅提升8.8pct。
    非标资产：整体规模不断下降，资产质量优良且风险可控。截至2023年末，公司非标资产投资金额为1569.48亿元，占比总投资资产比例为11.7%，较2022年末-6.7pct。公司非标资产类别以贷款类债权为主，整体风险可控。
    投资建议：2023年公司渠道改革效果不断显现，核心指标如新业务价值表现等明显改善，渠道队伍质量不断提升，随着人力清虚提质进一步推进，负债端产品结构优化有望带动新业务价值增长，个险渠道或有望逐步筑底，同时伴随银保渠道结构优化，价值贡献有望提升。在宏观政策持续发力背景下，我们认为公司资产和负债两端均有望迎来改善并推动估值回升，建议关注。
    风险因素：代理人展业增员进度不及预期；结构转型成效不及预期；资本市场大幅波动带来投资收益急剧下降

规模高速扩张，不良额率双降

瑞丰银行(601528)
    事件：3月27日，瑞丰银行披露2023年报：全年归母净利润同比+13.04%（前三季度+16.88%）；营业收入同比+7.90%（前三季度+7.09%）；全年年化加权ROE10.97%（前三季度+10.81%），同比+0.17pct。
    点评：
    营收增速上行，利润增速保持双位数水平。2023年瑞丰银行营收同比增速较前三季度提升81bp至7.90%；归母净利润同比增速较前三季度下降3.84pct至13.04%，已连续3年处于双位数水平。公司业绩较快增长，主要得益于规模高速扩张和公允价值变动损益等其他非息收入的正面贡献。业绩增速边际放缓，主要源自拨备和所得税的正面贡献下降以及净息差的负面拖累。
    规模高速扩张，净息差降幅收窄。2023年瑞丰银行保持高速扩张态势，总资产、总负债、总贷款、总存款分别同比增长23.35%、24.63%、10.19%、16.60%。资产端明显增加了企业债、同业存单的投资规模，信贷投放向对公业务倾斜，建筑业、租赁和商务服务业、批零业以及个人经营贷占比增幅较大，而住房按揭贷款、信用卡占比下滑；负债端卖出回购债券业务等主动负债占比提升，存款结构明显向个人定期存款倾斜。2023年净息差1.73%，同比下降48bp，但较前三季度仅下降2bp，降幅明显收窄。根据测算，贷款收益率下降带动生息资产收益率下行是息差收窄的主要原因；而负债端尽管存款定期化现象犹存，但在存款利率下行和市场利率带动主动负债成本下行的影响下成本有所改善。
    不良额率双降，资产质量核心指标全面改善。2023Q4末不良率0.97%，环比下降1bp，同比下降11bp，不良贷款余额环比和同比均有所下行，实现“额率双降”；关注类贷款占比1.30%，环比下降1bp，同比下降16bp；拨备覆盖率304.12%，环比上升4.35pct，同比上升23.62pct，资产质量核心指标全面改善，但逾期贷款占比、逾期60天和90天以上贷款偏离度有所上升。分类型来看，个人贷款不良率1.49%，同比上升35bp，为主要风险暴露点；对公端加大不良贷款处置力度，批零业不良率同比明显下降2.19pct至1.68%。
    资本较为充裕，未来成长可期。2023年末核心一级资本充足率环比下降28bp至12.68%，处于较为充裕水平，为公司保持成长韧性和提升服务实体能力打下了坚实的基础。
    盈利预测：瑞丰银行立足经济发展强劲、民营经济发达的优质区域，以“支农支小”为核心战略，规模保持高速扩张，资产质量持续向好，经营效益稳步提升。此外，公司零售转型成效显著，2023年私行三星级及以上财富客户数和AUM分别同比增长33.55%和40.02%，代销金额同比增长211.57%，资管产品销量同比增长103.93%，保险产品销量同比增长400.00%。我们预计公司未来发展前景向好。
    风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

主业拐点向上，新能源客户放量推动业绩改善

无锡振华(605319)
    点评：
    主营业务拐点向上，业绩迎大幅改善。公司此前发布业绩预增公告，预计2023年实现归母净利润2.60亿至2.95亿，同比+221.3%至264.6%；扣非后归母净利润2.40亿至2.85亿，同比+230.7%至292.7%。2023上半年主营业务实现收入9.7亿元，同比+20.9％，其中冲压零部件收入5.3亿元，同比+3.9%，占比60.9％；分拼总成加工业务收入2.4亿元，同比+60.3%，占比27.7％，模具业务收入0.41亿元，同比+57.7%，占比4.7％。2023年新增选择性精密电镀业务，实现净利润0.3亿元。
    深度绑定上汽，收入基本盘稳定。公司深度绑定上汽集团，公司上汽体系下客户包含上汽大众、上汽通用、上汽乘用车、上汽大通等，公司郑州工厂和宁德工厂分别为上汽乘用车郑州工厂和宁德工厂的唯一车身分拼总成加工业务供应商，据公司2023年半年度报告，2023H1两基地合计产量为34.07万套，占上汽乘用车汽车产量的75.29％，合计实现营收2.36亿元，同比+56.0%。随着上汽集团出口持续提速，叠加公司其他下游客户销量的提升，公司有望持续受益。
    切入新能源客户，有望带来全新增量。除上汽客户外，公司正逐渐切入理想汽车、特斯拉、上汽智己等新能源客户。参控股公司上海恒伸祥目前为特斯拉、智己提供配套服务，根据公司公告，23H1上海恒伸祥实现营收1.03亿元，占公司营收10.6%。2023年，特斯拉中国、智己、理想分别实现销量60.4万、3.8万、37.6万，同比+37.3%、+665.1%、+182.2%，随着新能源客户持续放量，公司业绩有望进一步增长。
    盈利预测：公司深度绑定上汽，收入基本盘稳定，同时逐步切入新能源客户，有望迎来全新增量。我们预计公司2023-2025年归母净利润为2.8亿元、3.7亿元和4.6亿元，对应PE分别为20、15和12倍。
    风险因素：客户拓展不及预期风险、原有客户销量不及预期风险、原材料价格波动和供应短缺的风险。

主业稳健增长，期待锂资源投产

海南矿业(601969)
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现归母净利润6.25亿元，同比增长1.67%；拟每10股派发现金红利1元（含税）。
    点评：
    业绩稳健增长。2023年公司实现营收46.79亿元，其中，铁矿石采选及加工收入为17.37亿元，占比37.14%；油气业务收入为17.55亿元，占比37.51%，大宗商品贸易及加工10.33亿元，占比22.07%。公司归母净利润6.25亿元，同比增长1.67%；扣非归母5.49亿元，同比增长1.73%。公司财务健康，负债规模保持在相对较低的合理水平，近三年资产负债率平均38.89%。
    “铁矿石+油气”业务提供安全垫。铁矿石地采及油气产量再创新高，铁矿石和油气产品销量均实现增长。成品矿销量同比增长5.84%，实现279.96万吨；油气销量同比增长26.89%，实现油气销量481.27万桶当量。2023年铁矿石采选业务毛利率43.87%，油气业务毛利率35.22%。2024年，公司铁矿石成品矿产量计划实现275万吨，油气权益产量计划进一步提升到715万桶当量，销量提升到540万桶当量。铁矿石技改磁化焙烧项目预计2024年年中完成全流程生产调试并于年内正式投产，磁化焙烧项目实施并达产后，铁精粉品位将提高到65.0%以上，产品质量及资源综合利用水平显著提升。油气业务积极推动涠洲10-3油田西区从勘探转为投资开发，惠州12-7油田将继续进行开发前期可行性方案研究。
    锂资源海外布局，预计下半年投产。Bougouni锂矿位于非洲马里，资源量为3190万吨，权益储量为676万吨，平均品位为1.06%。Bougouni锂矿于2023年11月交割完成后已正式启动采矿和选矿相关工程建设，一期10-12万吨锂精矿年产能重介质选矿厂力争实现2024年底投产。根据KOD公开数据，按照目前Bougouni锂矿开发计划来看，公司测算锂精矿到中国口岸的完全成本不超过650美元/吨，包括采矿及选矿在内的生产成本及非洲内陆和海运运费。2万吨氢氧化锂（一期）建设项目，2023年上半年完成土地平整后开始步入建设快车道，下半年工程进展显著，计划2024年7月建成投产。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.17亿元、10.66亿元、12.01亿元，对应PE分别为16倍、12倍、11倍。
    风险因素：美联储降息节奏不及预期；公司产量不及预期等。

2023年报及2024年一季报业绩预告点评：AI革命长坡厚雪，算力产业链重要一环

沪电股份(002463)
    事件：2024年3月25日，公司发布2023年年报及2024年一季度业绩预告。2023年全年，公司实现营业收入89.38亿元，yoy+7.23%；归母净利润15.13亿元，yoy+11.09%。其中，23Q4单季实现营收28.56亿元，yoy+11.02%；归母净利润5.59亿元，yoy+27.16%。此外，公司预告2024年第一季度归母净利润将在4.6~5.2亿元，yoy+129.66%~159.62%；基本每股收益为每股0.24元~0.27元之间。点评：
    AI动能不竭，公司业绩大幅成长。在大模型快速发展的背景下，2023年公司企业通讯市场板实现营收58.7亿元，yoy+6.82%；毛利率达34.51%，yoy+0.18pct。2023年人工智能行业迎来突破，大模型掀起一轮产业革命。AI训练和推理产生了大量的服务器及交换机需求，继而衍生出大量的大尺寸、高速高多层PCB需求，尤其是18层以上PCB需求较火。公司在通讯板块深耕多年，技术及产能在全球建立领先优势，切入北美大客户供应链，是AI产业革命的主要见证者和深度参与者。2023年，AI服务器和HPC相关PCB产品占公司企业通讯市场板营业收入的比重从2022年的约7.89%增长至约21.13%。展望未来，AI有望继续快速发展，传统服务器也有望逐步回暖。为更好应对发展机遇，公司2024年初决议投资约5.1亿元人民币，实施面向算力网络的高密高速互连印制电路板生产线技改项目，我们看好公司成长潜力。
    汽车板逆势增长，收入及盈利能力同步改善。2023年公司汽车板整体实现营业收入约21.58亿元，yoy+13.74%，公司汽车板毛利率约为25.65%，yoy+1.6pct。其中，公司毫米波雷达、采用HDI的自动驾驶辅助以及智能座舱域控制器、埋陶瓷、厚铜、p2Pack等新兴汽车板产品市场持续成长，占公司汽车板营业收入的比重从2022年的约21.45%增长至约25.96%。此外，胜伟策汽车板业务的亏损影响公司2023年汽车板毛利率约2.21个百分点。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024E/2025E/2026E归母净利润分别为24.95/33.87/43.94亿元，yoy+65%/+36%/+30%。公司系算力产业链核心个股，我们看好公司在该领域的发展前景，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：AI发展不及预期风险；宏观经济波动风险；短期股价波动风险。

投资波动影响利润表现，负债端有望率先企稳

中国人寿(601628)
    事件：中国人寿公布2023年年报，2023年公司实现营业收入8378.59亿元，同比+1.4%；实现归母净利润211.10亿元，同比-34.2%，加权平均净资产收益率4.71%，同比-2.3pct，总投资收益率2.68%，同比-1.26pct。
    点评：
    负债端表现稳健有望率先企稳，投资波动拖累利润表现。1）负债端方面，公司2023年新单保费2108.13亿元，同比+14.1%，实现一年新业务价值368.60亿元，较2022年同期（适用新经济假设重述后）增长11.9%，新业务价值表现继续引领行业，我们认为寿险龙头有望拼接业务结构优化和扎实的营销队伍率先实现负债端企稳反弹。2）投资收益方面，受到2023年严峻复杂的资本市场形势影响，固收类资产及权益资产表现均有所承压，同时投资资产减值损失有所增加，投资资产买卖价差收益大幅减少（2023年为-74.78亿元，2022年同期为275.18亿元），拖累整体投资收益表现。
    个险：持续推进渠道转型，业务结构明显优化。2023年个险板块NBV为346.46亿元，同比+10.4%。截至2023年底，个险销售人力63.4万人，队伍规模在业内率先企稳，在“八大工程”系列改革推动下，销售队伍职业化、专业化水平不断提升，月人均首年保费同比提升+28.6%。
    银保：保费规模与价值均实现快速增长。2023年公司银保渠道强化银行合作，全年银保总保费收入787.48亿元，同比+24.2%，其中首年期交保费同比+39.4%。银保渠道季均实动人力同比提升8.5%，人均期交产能同比大幅提升。
    投资：坚持资负匹配，灵活开展投资操作，投资资产规模稳步提升。截至2023年末，公司投资资产规模5.67万亿元，较2022年末增长12.0%，在利率低位运行和权益市场震荡的背景下，投资资产中债券类资产占比提升明显，由2022年底的48.54%提升至51.59%，股票和基金投资占比为11.20%，较2022年底-0.14pct，整体配置比例保持稳健。
    投资端整体受到利率低位下行、股市震荡波动和优质非标资产荒等影响，公司2023年净投资收益率为3.77%，同比-0.23pct，总投资收益率为2.68%，同比-1.26pct。
    盈利预测与投资评级：公司持续推进“八大工程”系列改革，不断提升产品与服务供给水平，个险代理人队伍业务率先企稳，销售队伍专业化、职业化和综合化转型落地效果显著，同时公司始终坚持审慎经营，严格执行“报行合一”等新规落地，我们认为公司负债端内生发展动能有望不断增强，同时投资端整体保持稳健，宏观政策“组合拳”逐步发力落地的背景下，投资端的长端利率及权益市场表现或有望迎来修复并带动估值提升。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.92/1.11/1.26元，维持“增持”评级。
    风险因素：宏观经济持续下行；代理人队伍增员困难和产能下滑导致人员脱落；资本市场大幅波动；居民消费意愿持续下行。

高端创牌引领增长，提高分红回报投资者

海尔智家(600690)
    事件：2023年公司实现营业收入2614.28亿元，同比+7.33%；实现归母净利润165.97亿元，同比+12.81%；实现扣非后归母净利润158.24亿元，同比+13.33%。
    Q4公司实现营业收入627.70亿元，同比+6.82%；实现归母净利润34.47亿元，同比+13.20%。
    点评：
    业务板块多点开花，欧洲、南亚市场强势增长。
    从业务板块来看，23年公司制冷业务/厨电分别实现营业收入819.10/416.54亿元，分别同比+5.2%、+6.9%；全球洗衣机业务收入614.91亿元，同比+6.2%；空气能源解决方案方面，23年实现营业收入461.04亿元，同比+13.1%，其中智慧楼宇产业全球收入同比+14%，国内收入超50亿元；水产业23年实现营业收入153.36亿元，同比+8.5%，国内市场收入突破120亿元。
    分地区来看，23年公司海外市场实现营业收入1364.12亿元，同比+7.6%，占公司营业收入比例达到52.18%，经营利润达到63.70亿元。进一步细分来看，23年北美/欧洲/南亚/东南亚/日本市场分别实现营业收入797.51/285.44/95.21/57.80/36.62亿元，分别同比+4.1%、+23.9%、+14.9%、+11.6%、+2.6%。
    高端创牌战略明确。盈利能力持续改善。
    23年公司实现毛利率31.51%，同比+0.18pct，Q4公司实现毛利率34.03%，同比+0.06%。从费用率角度来看，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.18/-0.06/+0.01/+0.30pct；Q4销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.07/+0.00/-0.01/+0.34pct。
    公司通过高端战略和数字化变革不断提升盈利能力水平。23年卡萨帝零售额增长14%，国内1.5万元以上冰箱市占率50%，1万元以上洗衣机市占率84%，1.5万元以上的空调市占率28%。三翼鸟场景品牌交易额超51亿元，定制落地方案超8万套，其中成套占比达到60%，卡萨帝占比达到40%。在海外市场公司也坚持高端创牌战略，不断升级产品结构，提升价格指数，欧洲市场海尔冰箱的价格指数达到122。
    公司通过数字化变革提升市场运营能力、研发效率、成本竞争力以及周转效率。23年公司数字化零售额同比增长22%；公司通过构建集成式研发平台实现了全流程的高效协同，国内市场单型号产出效率提升19%，提升物料通用化程度，从而减少了8%的物料型号；23年公司国内工厂制造费率优化4%，人均效率提升16%。
    23年公司公司最终实现归母净利润率6.35%，同比+0.31pct，Q4实现归母净利润率5.49%，同比+0.31pct。
    经营性现金流净额大幅度增长，存货水平有所下降。
    1）23年期末公司货币资金+交易性金融资产合计554.40亿元，同比+1.43%；应收票据及应收账款合计288.90亿元，同比+13.32%；23年期末公司存货合计395.24亿元，同比-4.86%，原材料、库存商品账面价值均有所下降；23年期末合同负债合计77.32亿元，同比-17.12%。
    2）23年经营活动产生的现金流量净额252.62亿元，同比+25.35%，报表质量扎实。
    夯实优势产业基础，推动潜力业务发展。公司在保持冰箱、洗衣机、热水器等优势产业竞争力的同时，针对空调、厨电、楼宇科技等潜力产业也在积极投入。23年公司洗碗机收入同比增长25%，干衣机成为行业TOP1，压缩机合资公司预计将在24Q1投产，进一步补全公司产业链能力；公司拟收购Carrier旗下商用制冷业务进一步拓展制冷产业边界，交易预计将在24年内完成。
    高分红回报投资者。23年公司拟向全体股东每10股派发现金红利8.04元，对应23年归母净利润率比例为45.02%；若将23年回购金额计入现金分红，则23年现金分红占归母净利润的比例为54.7%。公司计划从2024年起持续提升股利分派比例，25/26年现金分红比例不低于50%。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年实现营业收入2831.16/3100.68/3327.01亿元，分别同比+8.3%/+9.5%/+7.3%，预计实现归母净利润191.95/219.78/246.46亿元，同比+15.7%/+14.5%/+12.1%，对应PE11.7/10.2/9.1x，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：原材料价格大幅度波动、消费需求复苏不及预期、海运费大幅上涨等。

电解液龙头市占率持续提升，盈利有望触底

天赐材料(002709)
    事件：公司2023年实现营业收入154.05亿元，同比减少30.97%；归母净利润18.91亿元，同比减少66.92%；实现扣非归母净利润18.24亿元，同比减少67.08%。2023Q4公司实现营业收入32.81亿元，同比减少44.29%；归母净利润1.39亿元，同比减少89.74%；实现扣非归母净利润1.14亿元，同比减少91.10%。
    点评：
    电解液市占率全球第一，自供比例持续提升。2023年，公司电解液销售量为39.6万吨，同比增长24%，连续八年市占率全球第一，国内市占率提升至36.4%。此外，公司通过持续的一体化布局与完善，核心原材料自供比例不断提升，液体六氟磷酸锂、LiFSI自供比例达到93%以上，部分核心添加剂自供比例达到80%以上。随着九江碳酸锂提纯产线投产，公司实现高纯级碳酸锂加工能力，并启动运营海外锂资源项目，跨出资源端布局第一步，未来公司一体化布局有望进一步优化。
    主营业务持续高质量发展，海外市场布局加速。公司持续拓展新兴产品，增强电解液技术引领优势，新型电解质配方产品及解决方案推进顺利，核心客户导入顺利，正极材料聚焦新一代高压实产品研发优化磷酸铁生产工艺技术，构建磷酸铁锂的竞争优势；粘结剂及结构胶产品方案持续增长和突破。海外市场方面，公司持续开拓欧、美、韩国际客户，加速海外产能建设及配套解决方案的研发布局，公司持续扩大海外工作团队规模，德国OEM工厂顺利投产、美国电解液项目建设持续推进，且公司拟通过在摩洛哥设立子公司推动海外一体化产能建设，持续扩大海外产能布局。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.7/20.8/34.5亿元，同比增长-38%、78%、66%。截止3月26日市值对应24、25年PE估值分别是36/20倍，维持“买入”评级。
    风险因素：新能源车需求不及预期风险；锂电池技术迭代变化风险；原材料价格波动超预期风险；环保及安全生产风险等。

23年业绩符合预期，全球化持续推进

新泉股份(603179)
    事件：3月25日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入105.7亿元，同比+52.2%，实现归母净利润8.1亿元，同比+71.2%，实现扣非后归母净利润8.0亿元，同比+73.7%。公司2023年销售毛利率20.1%，同比+0.3pct，净利率7.6%，同比+0.8pct。
    点评：
    公司营收及业绩快速增长，盈利能力进一步提升。单季度来看，2023Q4公司实现营业收入32.5亿元，同比+46.2%，环比+21.2%，实现归母净利润2.4亿元，同比+56.5%，环比+31.7%，营收规模及归母净利润均创新高。单季度利润率角度，公司2023Q4销售毛利率为20.8%，同比+0.2pct，净利率为7.5%，同比+0.6pct。公司2023年销售毛利率20.1%，同比+0.3pct，净利率7.6%，同比+0.8pct。公司盈利能力持续提升，同时以美元计价的产品和资产受益于美元升值助推业绩增长。
    精益化管理费用率稳中有降，新能源客户项目积极落地。费用率方面，单季度看，2023Q4公司销售/管理/研发费用率分别为1.1%、4.3%、4.5%，同比分别-1.1/+0.4/+0.6pct，环比分别-0.8/+0.6/+0.6pct。全年看，2023年销售/管理/研发费用率分别为1.7%、4.3%、4.3%，同比分别-0.2/-0.2/-0.1/-0.1pct，各项费用率均有所优化，降本增效卓有成效。
    公司主要产品销量均同比均取得显著增长。2023年公司各产品线业务量显著增加，全年公司仪表板总成销量532万套，同比增长47.1%，贡献营收69.8亿元；门板总成销量148万套，同比增长50.4%，贡献营收17.5亿元；保险杠总成销量15万套，同比增长57.5%，贡献收入0.9亿元；外饰附件104万套，同比增长158.5%，贡献收入1.8亿元。
    全球化战略下合理规划产业布局，剑指全球新能源汽车客户。客户方面，公司加速开拓新能源客户，深度配套特斯拉、比亚迪、理想、吉利、广汽新能源、比亚迪、蔚来等头部新能源车企，并在商用车板块实现业务横向拓展。公司在马来西亚、墨西哥投资设立公司并建立生产基地，并在美国、斯洛伐克设立子公司，培育东南亚、北美及欧洲市场并推动公司业务辐射全球。
    盈利预测与投资建议：公司是国内饰件行业龙头，内饰件业务版图逐渐完善，外饰件市场持续拓展，有望长期受益于产品研发优势和快速响应能力进一步扩大市场占有率，随着单车价值量提升、优质客户放量、海内外市场开拓，有望激发高基数下的增长强动能。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.2亿元、14.7亿元和17.6亿元，对应EPS分别为2.3、3.0、3.6元，对应PE分别为19倍、14倍和12倍。
    风险因素：配套车企销量不及预期、年降压力、海外业务推进不及预期等。

经营业绩稳健，行业龙头或迎增量政策机遇

中信证券(600030)
    事件：中信证券发布2023年年报。2023年，公司实现营收/归母净利润600.68/197.21亿元，同比-7.74%/-7.49%，加权平均ROE7.81%，同比减少0.86个百分点。
    点评：
    2023年公司经纪/投行/资管/信用/自营业务累计收入分别为
    8.5%/-27.3%/-10.0%/-30.6%/+23.9%。
    自营业务全年贡献明显业绩增量，费类业务、信用业务受市场下行所累。1）经纪业务方面，2023年代理买卖证券业务净收入/交易单元席位租赁收入/代销金融产品业务收入/期货经纪业务净收入分别为59.39/14.74/16.94/11.16亿元，同比-16.7%/+14.4%/+0.6%/+4.6%。财富管理方面，截至2023年末，公司财富管理客户数量累计达1,420万户；托管客户资产规模保持人民币10万亿级，同比增长4%；非货币市场公募基金保有规模人民币1,902亿元，排名行业第一。2）投行业务方面，主承销规模人民币500.33亿元，市场份额14.03%，排名市场第一；再融资项目106单，主承销规模人民币2,278.80亿元，市场份额29.29%，排名市场第一；储备项目方面，截至2023年末，公司IPO储备项目321个，排名市场第一。公司2023年债券承销规模1.70万亿元，位于行业第一。3）资管业务方面，截至2023年末，公司资产管理规模合计1.39万亿。集合、单一、专项规模分别为2977.04、8417.15、2490.42亿元，同比-40.9%/-8.0%/-9.5%。4）信用业务方面，截至2023年末，公司融资融券业务融出资金1158.11亿元，较年初+10.8%，市占率为7.0%，较年初小幅上涨。股票质押业务规模393.92亿元，较年初+34.0%。债券质押逆回购规模235.24亿元，同比+293.8%5）自营业务方面，截至2023年末，公司金融投资资产规模7157.44亿元，较年初+19.1%，我们预计全年自营业务整体表现稳健主因交易性债券浮盈增加。
    资产负债表使用：积极用表致杠杆提升，自营投资及债券质押业务增量明显。2023年，公司总资产规模1.45万亿，较上年末+11.1%。除客户资金杠杆率4.43倍，较年初的4.11倍略有增长。风险覆盖率/公司资本杠杆率/净稳定资金率分别为187.21%/1632%/124.86%较上年有所下降，流动性覆盖率148.28%，较上年有所改善。
    加快推进建设一流投资银行，公司作为行业龙头，经营稳健，有望充分收益。2023年至今市场环境震荡，公司业绩波动较小，作为行业龙头优势明显。11月3日，证监会优化证券公司风控指标计算标准，适当放宽对优质证券公司的资本约束。今年3月15日，证监会提出《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》，提出证券业一流投资银行建设时间表。我们预计公司有望受益于杠杆提增以及增量监管政策指引，形成业务领先优势并带动ROE上行，建议关注。
    风险因素：市场竞争加剧，政策落地不及预期，市场波动加剧等。

23Q4业绩超预期，海外业务或将持续贡献利润

中海油服(601808)
    事件：2024年3月26日晚，中海油服发布2023年度报告。2023年，公司实现营收441.09亿元，同比+23.7%；实现归母净利润30.13亿元，同比+27.8%；扣非后归母净利润28.98亿元，同比+28.5%。实现基本每股收益0.63元，同比+28.6%。
    其中，2023Q4，公司实现营收146.01亿元，同比+27.9%，环比+37.3%；实现归母净利润7.40亿元，同比+156.0%，环比-20.8%；扣非后归母净利润6.90亿元，同比+167.2%，环比-25.5%。实现基本每股收益0.16元，同比+166.7%，环比-20.0%。
    点评：
    2023年公司海外业务取得突破，钻井板块盈利改善明显。2023年，公司钻井、油技、物探、船舶板块的收入同比增长16.6%、31.4%、5.9%、17.7%。四个板块占总收入比重分别为27.36%、58.39%、8.94%、5.30%，其中油技板块的营收贡献最为明显。四个板块毛利率分别为9.29%、22.11%、2.92%、3.21%，同比分别+11.8pct、-1.5pct、+3.0pct、+2.5pct，其中钻井板块的盈利改善最为明显，油技板块受作业量增加导致分包增加影响出现毛利率下降。此外，2023公司国际业务业绩取得明显改善，公司国内/国际收入占比分为78.5%/21.5%，其中国际收入同比+50.9%，两地区毛利率分别为17.7%/9.1%，分别同比+1.8pct/+12pct。
    钻井服务：平台日费同比提升。2023年，公司共运营、管理60座平台（包括46座自升式钻井平台、14座半潜式钻井平台），其中41座在中国，19座在国际。工作量方面：2023年公司自升式钻井平台作业13830天，同比+225天（+1.7%）；半潜式钻井平台作业3896天，同比+774天（+24.8%）。平台可用天使用率同比+1.7pct至85.2%，其中自升式平台使用率受跨国拖航和海外客户验船影响同比-2.3pct至85.9%，剔除该因素影响后可用天使用率同比增加1.0pct至89.2%。价格方面：2023年公司钻井平台日费同比+11.5%至8.7万美元/天，其中，自升式、半潜式平台日费分别为7.4、13.3万美元/天，同比+7.2%、+16.7%。
    随着公司北海地区钻井平台新合同以及中东地区钻井平台的投入作业，我们认为公司未来钻井日费以及平台利用率仍将提升。
    油田技术服务：海外市场规模稳步扩大。2023年，公司自主研发的“璇玑”高端钻井技术装备实现跨越发展，进一步实现海上规模化应用，累计作业超1700井次，进尺超160万米，一次入井成功率达95.11%。公司成功签订中东钻完井一体化服务合同；成功签订东南亚钻完井液、固井服务合同，突破公司当地该业务最高合同额纪录；成功中标东南亚高价值弃置一体化项目合同；成功签订美洲陆地一体化技术服务项目合同，首次在该区域为系统外客户提供一体化服务，并获得客户充分认可。
    船舶服务：截至2023年底，公司运营三用工作船、平台供应船、油田守护船等170余艘船舶。公司船舶作业天数为55292天，同比+957天（+1.8%）。
    物探服务：2023年，公司二维采集、三维采集、海底电缆、海底节点工作量分别同比+184.2%、34.2%、-16.0%、+9.7%。此外，公司自主研发海洋拖缆地震勘探采集装备“海经”系统，首次完成超深水海域地震勘探作业，实现全套海洋地震勘探拖缆采集装备的自主研发与生产应用。
    中海油资本开支维持高位，有力保障油服订单。2023年，公司与中海油有限公司关联交易占比为81%。2024年，中海油计划资本支出1250-1350亿元。中海油持续高额的资本开支水平保障了公司业绩稳定增长，2023年公司国内作业量或将稳步提升。
    盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为39.90、48.71和58.35亿元，同比增速分别为32.4%、22.1%、19.8%，EPS（摊薄）分别为0.84、1.02和1.22元/股，按照2024年3月26日收盘价对应的PE分别为19.30、15.81和13.20倍。我们认为，考虑到公司未来受益于自身竞争优势和行业景气度有望持续提升，2024-2026年公司业绩或将增长提速，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：宏观经济波动和油价下行风险；需求恢复不及预期风险；上游资本开支不及预期风险；地缘政治风险；汇率波动风险。

财管资管体系进一步完善，杠杆率小幅提升

国联证券(601456)
    事件：国联证券发布2023年报，2023年公司实现营业收入总额29.55亿元，同比+12.68%；归母净利润6.71亿元，同比-12.51%；加权平均净资产收益率3.89%，同比-0.73pct。
    点评：
    费类业务收入同比正增，主要源于并表中融基金带来资管业务增量。2023年，公司手续费及佣金净收入15.54亿元，同比+19.8%。其中经纪、投行、资管业务收入分别为5.15/4.89/4.43亿元，同比-6.3%/+2.5%/+128.5%。
    经纪业务：业绩受证券市场交投活跃下行拖累，机构端业务持续扩张。经纪业务收入拆分方面，公司代理买卖证券业务、交易单元席位租赁、代销金融产品业务净收入分别为3.80/1.02/0.33亿元，同比-10.8%/+25.3%/-22.3%。财富管理端，公司客户基础稳固，客户端韧性较强。2023年，公司新增客户数15.06万户，累计总客户数173.64万户，同比增长9.64%。基金投顾方面，公司搭建并完善“大方向好医生”服务体系，构建线上获客服务能力，以“大方向”公众号等新媒体平台为载体完善线上服务矩阵。2023年，各平台积累用户粉丝超过144万。2023年末，公司基金投顾总签约客户数30.02万户，同比增长24.93%，授权账户资产规模65.94亿元，同比基本持平。产品销售方面，尽管销售端下行，公司保有规模实现小幅增长。公司金融产品销售规模（除现金管理产品“现金添利”外）184.03亿元，同比减少14.76%，2023年期末金融产品保有量193.30亿元，同比增长8.16%。
    投行业务：市场发行规模下行，公司着重发力北交所业务，股权融资规模小幅下滑。股权融资方面，2023年，沪深京三市市场股权融资规模9959亿元，同比-27.5%，其中IPO规模3565亿元，同比-39.3%。子公司华英证券2023年股权融资规模39.56亿元，同比-23.9%，其中IPO规模23.68亿元，同比-1.3%，降幅好于行业。债券方面，2023年，子公司华英证券完成债券承销金额合计515.81亿元，同比+30.9%。
    资管业务：弥补公募基金牌照空缺，收购中融基金75.5%股权，有望实现“一参一控一牌”。2023年2月，公司收购中融基金75.5%股权。并于8月1日，中融基金更名为国联基金。截至2023年末，国联基金资产管理总规模1,487.67亿元。其中，非货币公募基金管理规模1,015.73亿元，位列行业44位。自收购日起至2023年末，国联基金实现营业收入2.39亿元，净利润3029.41万元。除国联基金外，国联证券持中海基金33.41%股权，2023年9月，公司获得资管子公司设立批复，未来有望进一步实现“一参一控一牌”的公募业务发展目标。
    重资产业务：积极用表致杠杆提升，自营投资及债券质押业务增量明显。2023年，公司信用业务、自营业务收入81.45/1243.47亿元，同比-32.5%/+7.3%。从资产结构来看，2023年，公司总资产规模871.29亿元，同比+17.1%，其中金融投资资产、买入返售金融资产、融出资金规模分别497.11/53.07/101.27亿元，同比+13.7%+62.6%/+14.9%。2023年，公司积极用表，除客户资金杠杆率水平从2022年末的3.85倍提升至2023年末的4.35倍。
    盈利预测与投资评级：我们认为在全年市场景气度较低环境下，国联证券整体业绩表现出较强韧性，财富管理-公募资管布局逻辑清晰。同时积极用表，扩大资产负债表业务规模。集团收购民生证券股权后有望带来业务协同发展。我们预计2024-2026E归母净利润分别为
    34.47x/29.83x/27.57x，维持“买入”评级。
    风险因素：证券市场波动；行业竞争加剧；协同效应不及预期；客户风险偏好下降等。

业绩稳定增长，龙头地位稳固

福莱特(601865)
    事件：
    公司发布2023年年报，2023公司实现营业收入215.24亿元，同比增长39.21%；实现归母净利润27.60亿元，同比增长30.00%，实现扣非后归母净利润26.94亿元，同比增长29.87%。2023Q4公司实现归母净利润7.91亿元，同比+27.91%，环比-11.76%。
    点评：
    公司光伏玻璃业绩稳定增长，市占率进一步提升。公司截至2023年12月31日的总产能为20,600吨/天。2023年公司光伏玻璃产量达12.11亿平方米，销量为12.20亿平方米，分别同比增长44.52%、49.52%。公司光伏玻璃2023年营业收入达196.77亿，占总营收91.41%，同比增长43.82%；毛利率为22.45%，同比降低0.87%。目前，公司与信义光能同处于光伏玻璃行业第一梯队，两家公司市场占有率合计超过50%，盈利能力拉开二三线企业较大差距。
    全球化战略持续推进，研发投入持续加大。公司计划在印度尼西亚继续投资建设光伏窑炉，23年公司光伏玻璃境外销售收入约为41.15亿，占光伏玻璃总销售收入的20.91%，境外销售毛利率为27.37%，高于境内销售毛利率(21.27%)6.1pts。2023年公司研发投入约为5.96亿，同比增长14.05%，主要面向超薄玻璃、超高透光率技术、大窑炉技术及优化生产工艺的自制设备等。
    产业链价格下降刺激全球需求，24年底名义产能有望增长近50%。随着硅料产能的释放，供给瓶颈解除，光伏产业链价格大幅下降，叠加融资成本下降，装机项目的经济性和投资收益率大幅提升，全球光伏装机有望持续快速增长。随着公司总计日熔化量9600吨/天的安徽四期及南通项目在今年点火运营，公司预计到24年底光伏玻璃名义产能将达30200吨/天，较23年底名义产能20600吨/天或将增长近50%，规模优势有望进一步提升。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营收分别是234.13、307.78、379.48亿元，同比增长8.8%、31.5%、23.3%；归母净利润分别是42.33、53.92、66.01亿元，同比增长53.4%、27.4%和22.4%。当前股价对应2024-2026年PE分别为16.18、12.70、10.38倍，维持“买入”评级。
    风险因素：光伏新增装机不及预期风险；公司产能扩张不及预期风险；宏观经济环境风险；国际贸易政策风险等。

紧握渠道趋势，供应链助力成长

盐津铺子(002847)
    事件：公司发布23年年报及24Q1业绩预告。2023全年营业收入41.15亿元，同+42.22%；归母净利5.06亿元，同+67.76%；扣非归母4.76亿，同+72.84%。分红方案：现金分红总额4.03亿，占利润分配总额70%，每10股派发现金红利15元（含税），以及每10股转增4股。
    点评：
    24Q1业绩高增表明利润韧性高。23年业绩公司此前预告过，符合市场预期。公司预计24Q1实现归母净利润1.5-1.7亿元，同比+34.48%-52.41%，实现扣非归母净利润1.3-1.5亿元，同比+32.18%-52.51%，24Q1列支股权支付3040万（23Q1列支1205万），在股份列支同比增加1800万左右的情况下，业绩仍实现较高增长表明盈利韧性。
    内部激励到位，23年全渠道放量。23年直营KA实现营收3.34亿元（同比-10%，占比8.13%），量贩零食渠道占比约为20%，电商渠道占比约为20%，公司渠道敏锐度高，23年量贩零食/电商渠道快速放量推动业绩高速增长（23年公司整体实现营收同比增长42%）。23年实现加权平均净资产收益率38.92%，处于行业优秀水平，公司内部对于人才激励到位，组织能力和管理能力打造公司核心竞争力。
    盈利预测与投资评级：往后展望，公司自21年全面转型以来，供应链效率持续升级，聚焦品类全渠道发展战略成效显著，不论是在渠道还是新品端，市场机会把握精准，我们认为往后看经营可控性强。短期来看，24Q1业绩延续高景气度，收入亦有望保持较高增长。长期来看，公司步入渠道、产品、组织能力的良性发展阶段，收入增长支撑强，利润率水平有望在供应链效率提升推动下趋势向上。我们预计24-26年EPS分别为3.36、4.16、4.93元，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：原材料价格波动；电商红利边际降低；魔芋、鹌鹑蛋等品类竞争加剧；食品安全问题。

重视AI及资产注入，价值有望重估

华数传媒(000156)
    事件：华数传媒（000156.sz）3月25日于杭州举办了投资者交流会其中公司副总裁兼董事会秘书洪方磊、证券事务代表蒋丽文出席会议。
    点评：
    公司积极关注AI等相关行业的发展机遇，探索结合公司主营业务的产业机会，拓展媒体资源库，强化多元化内容合作体系。公司联合国内外众多优质节目内容供应商建设节目内容合作体系，拥有百万小时的数字化节目内容媒体资源库，类型涵盖影视、综艺、少儿、电竞、纪录、健身、财经等栏目，并持续通过采购、聚合等方式丰富内容资源。
    公司控股股东华数集团曾承诺注入有线电视资产，积极拓展投资领域。公司控股股东华数集团曾作出承诺，为避免中广有线、新昌华数等有线网络资产与上市公司之间潜在的同业竞争，在符合国家政策的前提下，将所持有的相关有线电视网络资产及业务以适当的方式置入上市公司，具体的交易方式视届时上市公司及置入资产的具体情况确定，公司将根据实际情况适时推进相关并购事项。同时公司一直在积极投资优质的产业链上下游相关标的公司，未来将继续积极拓展调研数字科技、智慧城市、文化创意等领域投资项目，坚持稳健的投资原则，对确定性高、成长性好、关联度高的产业进行投资布局。
    公司推动业务增长和市场拓展，业绩持续增长。自2012年上市以来，公司营业收入、归母净利润已从2012年15.1亿元、1.7亿元分别增长至2022年93.9亿元、7.9亿元，累计分红超28亿元。根据公司披露的业绩预告，2023年公司预计实现营业收入95-98亿元，归母净利6.8-7.4亿元，账上现金50亿元，对应2023年PE＜15x（扣除现金后估值）、PB＜1x。公司主营智家、科技、新媒体三大板块：智家家庭业务方面，公司将聚焦新场景规模化，推广智能推荐频道，充分聚合互联网视频内容，加强本地特色内容建设。智慧城市数字化业务方面，提升各类数字化平台运营服务能力，全面提升省级业务拓展能力。新媒体业务方面，加强战略市场开拓和核心内容产品投入，创新台网合作新模式，打造独特城市融媒平台。营业收入增长主要系智慧城市数字化业务增长所致，全年公司智慧城市数字化业务收入约36亿元，同比增长约13%，中标百万级以上数字化项目658个，合计金额29.8亿元，同比增长约12%。
    2024年是国有企业改革深化提升行动的关键之年、攻坚之年，上市公司市值管理将纳入负责人考核。1月29日，国务院国资委在2024年中央企业、地方国资委考核分配工作会议上提出，全面推开上市公司市值管理考核。当前，央企、地方国企正全力以赴推进新一轮国企改革，加快布局战略性新兴产业、加大力度推进重组整合、深入推进价值创造成为改革重点任务。公司表示将继续关注市值考核相关的政策要求，我们认为随着增量政策持续加码，低估的国企有望迎来估值修复。
    投资建议：作为浙江广电系上市公司，华数传媒是全国领先的互动电视、手机电视、互联网电视等综合数字化内容运营商和综合服务提供商，在AI产业趋势、央国企改革背景下，公司有望依赖丰富的内容媒体资源库，发挥公司牌照、渠道、平台等优势，提升核心竞争力，实现价值重估，建议重点关注。
    风险因素：央国企市值管理等政策不及预期、新技术冲击、竞争加剧、市场风险偏好下行。

强强联合，推陈出新

万达电影(002739)
    事件：万达电影于3月22日举办的投资者交流会，公司实际控制人柯利明，董事长兼总裁陈曦，董事、执行总裁陈洪涛，董事、董事会秘书王会武，董事龚峤，副总裁、财务负责人黄朔出席会议，董事长兼总裁陈曦主要发言。
    点评：
    万达电影表示：（1）将继续拓展院线板块市场份额，并不断提高内容板块产出能力。（2）公司计划利用时光网平台重点发展衍生品业务。（3）公司现在坚持推进制片人中心制，相当于在全流程化的每一个流程端，除了满足导演的创作需求之外，公司无论是从产品立项上、还是从内容品质上、艺术创作上以及审美上的层层方都严格把控，这样才能保证每一部作品的质量。近年来中国观众的观影偏好已经在逐渐发生变化，优质的国产影片更适应中国市场。（4）在AI技术快速发展的时候，影片最终看的还是原创内容。公司希望将中国传统动画中的英雄形象进行AI出品，先满足中国观众的喜好，后续再将自己感兴趣的内容推向世界。
    公司实控人变更，开启新篇章。目前控股股东中国儒意是国内影视内容龙头，经过双方业务协同和优势互补，我们认为万达电影将在内容制作、影片宣发、衍生产品、院线发展等方面迎来新的发展机遇。关于与中国儒意的业务协同和竞争问题，公司表示将根据监管部门规定，自股权转让完成起3年内，儒意对于可能存在同业竞争的情形将持续采取积极有效措施，妥善解决相关事项。现在两家公司更多的是协同发展，针对儒意出品的电影及电视剧，万达电影可以优先投资并进行主宣发，有助于提升公司上游实力。
    公司年度业绩符合预期。公司发布2023年业绩预告，2023年公司大幅扭亏为盈，归母净利盈利范围在9亿元~12亿元之间，2022年为亏损19.2亿元；扣非归母净利预计盈利在7亿元~10亿元之间，2022年为亏损20.8亿元。
    中国电影行业有望迎来复苏，2023年票房和观影人次均实现了显著增长。全年总票房达549.15亿元，观影人次达1299亿，创下近四年来的新高。据此，公司对电影行业的未来发展充满信心。万达电影的院线板块在2023年实现票房收入和非票房收入的较大增长。公司国内影院实现票房75.6亿元，观影人次1.86亿，市场份额达到16.7%。内容板块方面，公司主投主控的影片《三大队》和联合出品的多部影片票房表现良好。
    投资建议：随着电影大盘的修复和实际控制人的变更，公司有望迎来市场端和内容端两方面的催化，同时公司院线储备丰富，建议重点关注。
    风险因素：影片票房不及预期；电影等项目延期上映导致业绩波动风险；影院运营费用增加的风险；宏观经济波动风险等。

神火股份：铝价下降拖累业绩，煤炭产量逐步释放

神火股份(000933)
    事件：公司发布2023年业绩报告，2023年实现归母净利59.05亿元（同比-22.07%）。Q4实现归母净利润18.03亿元（同比+4.72%，环比+32.23%）。2023年合计派息0.8元/股（含税），股利支付率30.48%，股息率4%（以2024年3月26日收盘价为准）。
    铝价下降拖累业绩，煤炭产量逐步释放：量：2023年公司电解铝产量151.8万吨（同比下降11.7万吨）；煤炭产量716.96万吨（同比增加35.74万吨）；炭素产量54.49万吨（同比增加1.75万吨）；铝箔产量8.09万吨（同比下降0.06万吨）。公司电解铝产量同比变化较大，主因2023年上半年云南地区减产影响。煤炭产量增长主因梁北煤矿改扩建项目爬坡，贡献产量增量。价：2023年长江铝均价18699.63元/吨（同比-6.2%）；Q4长江铝均价18965.5元/吨（同比+1.1%、环比+0.7%）。2023年氧化铝均价3119元/吨（同比-4%）；Q4氧化铝均价3192.3元/吨（同比+4.4%、环比+4%）。原材料：2023年云南水电均价0.403元/kwh，同比基本持平；Q4云南水电均价0.412元/kwh（环比+0.09元/kwh）。2023年新疆含税火电均价0.276元/kwh，同比下降0.04元/kwh；Q4含税火电均价0.25元/kwh，同比下降0.09元/kwh，环比持平。利：公司2023年虽受铝价下降影响，营业收入有所下降，但受益于原材料价格以及电价下降，电解铝单吨盈利有所增长。煤炭价格虽有下降（2023年贫瘦煤均价816.93元/吨，同比-18%），但煤炭产量同比增5%，价格下降影响减弱。
    煤炭内生成长稳步推进，铝箔盈利有望增厚：公司控制的煤炭保有储量13.29亿吨，可采储量6.12亿吨。公司煤炭成本管控能力较强，吨毛利偏高，我们预计铁水需求量或较长期维持较高水平，进而拉动喷吹煤、炼焦煤的需求，支撑煤价中枢抬升，公司煤炭板块盈利有望增厚。公司目前拥有铝箔加工产能8万吨/年。神隆宝鼎二期6万吨新能源电池铝箔项目正在积极推进，我们预计2024年下半年达产。云南新材料11万吨/年具有绿电优势的水电铝箔正在进行项目前期推进，待全部项目建成投产，我们预计未来2-3年内公司铝加工板块将形成25万吨/年的铝箔生产能力。伴随新项目的持续投产落地，电池铝箔或将成为公司未来新的业务增长点。
    盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年摊薄每股收益分别为2.79元、2.98元、3.03元，对应当前股价的PE分别为7.09x、6.62x、6.51x。考虑滇新电解铝双基地成本优势显著，水电铝享低碳溢价，煤炭业务有望伴随梁北煤矿改扩建项目投产带来利润增长，铝箔业务市场空间广阔，公司盈利仍有上升动力，维持公司“买入”评级。
    风险因素：新增产能投产不及预期，新能源及地产需求增长不及预期，电解铝产能遇限电减产。

23Q4平稳收官，24年业绩有望复苏

妙可蓝多(600882)
    事件：妙可蓝多公布2023年年报。2023年，公司实现营收40.49亿元，同比-16.16%；实现归母净利润6344万元，同比-53.90%；实现扣非归母净利润717万元，同比-89.63%。其中，23Q4公司实现营收9.74亿元，同比-2.65%；实现归母净利润2956万元，同比+588.40%；实现扣非归母净利润908万元，同比+142.28%。
    点评：
    Q4收入平稳，利润有所回升。单看Q4，公司收入端环比同比均表现平稳。其中液态奶、奶酪和乳制品贸易收入分别为8993万元、7.21亿元和1.60亿元，同比+18.85%、-20.70%、+1199.00%。毛利率方面，Q4毛利率达24.97%，环比表现相对平稳，同比降幅略大。利润端看，受股权激励费用减少和政府补助增加影响，管理费用大幅下降，其他收益有所增加，使得Q4单季度归母净利润大幅提升。
    奶酪市占率稳居第一，全年利润承压。从全年维度看，公司液态奶、奶酪和乳制品贸易收入分别为3.34亿元、31.37亿元和5.67亿元，同比-4.33%、-18.91%、-5.44%。尽管市场变化导致公司营收下滑，公司在凯度消费者指数中，奶酪市场占有率超35%，奶酪棒市场占有率超40%，仍稳居行业第一并扩大领先优势。奶酪业务中，即食营养系列、家庭餐桌系列和餐饮工业系列收入分别为19.02亿元、3.48亿元和8.88亿元，同比-23.94%、-36.10%和+7.61%。受原材料市场行情与汇率双重波动的影响，公司奶酪板块和贸易板块毛利率均同比有所下滑，使得公司净利润率同比上年有所下降，全年利润有所承压。
    盈利预测与投资评级：行业空间宽广，业绩有望复苏。从发达国家经验看，奶酪行业空间宽广，我国人均消费量有望大幅提升。一方面公司积极开发不同类型新品，打开消费者对于奶酪的多元化需求；另一方面澳洲奶酪价格逐步回落，价格已接近19年水平，有望在成本端为公司业绩打开空间。我们预计公司2024-2026年EPS为0.26/0.37/0.51元，分别对应2024-2026年53X、37X和27X PE，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧

精细化运营展现成效，核心业务稳步推进

恒生电子(600570)
    事件：恒生电子发布2023年度报告，公司实现营收72.81亿元，同比增长11.98%；实现归母净利润14.24亿元，同比增长30.50%；实现扣非净利润14.48亿元，同比增长26.55%；实现经营性现金流净额12.61亿元，同比增长10.82%；公司毛利率达74.84%，同比提高1.28个百分点。单2023Q4来看，公司实现营收29.14亿元，同比增长5.36%；实现归母净利润8.18亿元，同比下降24.29%；实现扣非净利润9.11亿元。
    各大条线表现亮眼，核心业务进展顺利。2023年，分产品条线来看：（1）财富科技服务实现营收17.34亿元，同比增长4.27%，增速较上年同期放缓，主要因市场对现有产品需求放缓，对信创类产品需求未完全释放，竞争有所加剧所致。在业务进展方面，经纪业务核心产品UF3.0在2家头部券商项目竣工，在深圳头部券商完成交易信创全链路试点上线，并新签2家战略客户。财富管理业务方面，家族信托及资产配置系统增速较快，重点客户的理财5项目、保险代理销售系统项目、CRM5项目完成落地。（2）资管科技服务实现营收17.12亿元，同比增长9.27%，增速稳健。业务进展方面，资管核心产品O45已完成全栈信创研发，新签53家新客户，并完成华宝基金等24家客户竣工，公司已为全面批量交付做好准备。FusionChina成功签约多家标杆客户，并完成头部银行理财客户项目竣工。（3）运营与机构科技服务实现营收14.36亿元，同比增长14.32%。其中新一代TA新签近百家客户，互联网TA上线18家，新一代估值系统签订30余家客户。在机构服务业务领域，PB2.0新签20家客户，PB信创在头部券商上线竣工。除以上三大业务板块外，公司在风险与平台科技服务/数据服务业务/创新业务/企金、保险核心与金融基础设施科技服务分别实现营收
    19.06%/19.27%/12.48%/23.10%。
    持续精细化运营，收入增速快于整体费用增速。2023年公司持续进行精细化运营管理，提升收入质量，整体收入增速快于费用增速。2023年公司销售费用/管理费用/研发费用分别为5.90/9.53/26.61亿元，同比变化分别为-4.33%/+5.93%/+13.42%。三费总和为42.04亿元，较2022年同比增长约9.68%，整体费用增速慢于收入增速。在员工数量方面，截至2023年末，公司总人数13189人，较上年同期减少158人。其中产品技术人员9535人，占公司总人数比例为72.3%。我们认为，公司在整体控费、精细化管理的背景下，仍保持较高研发投入及高比例的技术人员，为公司技术创新研发提供动力，公司产品竞争力有望保持领先。
    重视数智金融发展，核心系统实现自主创新升级。在人工智能方面，2023年公司发布了多款基于大预言模型技术打造的金融新品，其中包括一体化投研工具平台WarrenQ、金融智能助手光子，以及专业面向
    金融行业的大模型LightGPT。目前，以上AI产品均已正式开放公测，大模型应用产品与多家客户正开展共建。在信创方面，公司所有主产品均已完成信创适配，并助力70多家金融机构实现核心业务系统自主创新升级。
    盈利预测与投资评级：公司系国内金融IT龙头厂商，在2023年IDCFintech榜单中公司位列全球22名，亚洲第一名。我们预计2024-2026年EPS分别为0.93/1.06/1.23元，对应PE为25.79/22.53/19.40倍。维持“买入”评级。
    风险提示：人工智能等新兴技术发展不及预期、金融机构IT投入不及预期、市场竞争加剧。

椰子汁加速发展，积极拥抱新渠道

欢乐家(300997)
    事件：公司发布2023年业绩报告，2023年实现营收19.23亿元，同比+20.5%；归母净利润2.78亿元，同比+36.9%。
    点评：
    2023Q4黄头罐头稳健增长，椰子汁收入增速环比提升。2023Q4公司实现营收6.17亿元，同比+15.6%。从产品结构来看，罐头收入同比-2.7%至1.92亿元，主要系其他罐头收入同比-2110万元、抵消黄桃罐头收入同比+1591万元所致；饮料收入同比+26.5%至4.2亿元，其中椰子汁饮料同比+29.8%至3.8亿元，增速较Q3有所提升，我们认为主要原因系面对春节送礼需求，Q4经销商备货积极。从全年来看，公司罐头收入同比+16.92%至7.58亿元，占比39.4%；饮料收入同比+22.21%至11.43亿元，占比59.5%，环比+0.8pct，其中椰子汁实现
    收入10亿元，同比+24.34%，我们认为主要系公司重点加大对流通和餐饮渠道的开发。
    毛利率提升明显，市场投入增加。从利润端来看，2023年公司实现归母净利润2.78亿元，同比+36.9%，归母净利润率14.5%，同比+1.7pct，我们认为主要系毛利率提升明显、抵消市场投入影响。具体来看，1）受2023H1罐头提价、原材料价格下降等影响，公司毛利率同比+5.2pct；2）费用率方面，公司加大人员投入维护终端客情，2023年销售费用同比+43.09%，销售费用率同比+1.95pct，管理费用率同比+0.58pct。
    盈利预测与投资评级：市场认为公司成长性不足，我们认为公司深耕罐头业务二十余年，市场需求稳定；椰子汁在宴席和送礼有较好的品牌基础，在2023年公司加大终端网点开拓下，未来有望加速发展。在天然健康的趋势下，椰子水行业高速增长，我们看好公司椰子水品牌椰鲨的表现。新渠道方面，公司积极拥抱量贩零食渠道，我们认为罐头和椰子饮料有望在该渠道获得较好的增量。综上，我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.82、1.09、1.40元，对应2024年3月25日收盘价（14.76元/股）PE为17.94、13.51、10.53倍，维持“买入”评级。
    风险因素：新品新渠道增长不达预期、原材料价格波动等

高端性价比，经营拐点向上

三只松鼠(300783)
    事件：2023年公司实现收入71.15亿元，同比-2.45%；归母净利润2.2亿元，同比+69.85%；毛利率23.3%，同比+-3.1pct；扣非归母净利润1亿元，同比+149%。
    点评：
    在23年年节错峰下，公司23Q4收入增速（同比+29%）仍保持较快增速，进一步验证公司性价比战略转型成效。23年全年实现归母净利润2.2亿，落在此前业绩预告上限。高端性价比战略顺应消费趋势，23年毛利率有下降，但扣非归母净利率同比大幅提升，经营稳定性更强。
    高端性价比战略成效有三：1.综合电商逆势增长，抖音表现强劲。天猫渠道23H2扭转23H1下滑趋势，同比增速回正；京东渠道23H2下滑幅度环比显著收窄；其他线上渠道（含抖音）23H2环比加速。市场担忧线上业务的稳定性和盈利能力，我们认为公司此轮线上趋势向上为全链路成本的优化带来，而非纯平台红利，公司竞争力相比此前更强，我们预计业务的稳定性和盈利能力有望比此前更强。2.年节错峰下，23年分销实现同比增长，其次四款核心坚果品项进入零食很忙门店，验证坚果品牌心智和性价比战略。三只松鼠坚果品类具备消费心智，产品性价比策略有望驱动线下分销加速放量。3.公司23年开设社区149家，对应营收0.92亿元，年化单店约为247w/家。
    盈利预测与投资评级：24年公司提出重回百亿目标，全链路成本优化有支撑。我们认为此次年报表明公司全渠道经营均向上，高端性价比战略成效显著。往后展望，公司此轮战略调整顺应行业趋势，不同于此前，此次渠道放量背后有全链路成本优化支撑，24年有望延续经营拐点向上趋势，实现百亿目标。我们预计24-26年EPS分别为0.86、1.22、1.60元，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：线上竞争加剧、社区零食店优质点位竞争加剧、分销网点扩张不及预期、食品安全问题。

规模利润稳中有进，现金分红比例提升

招商银行(600036)
    事件：3月25日，招商银行披露2023年报：全年归母净利润同比+6.22%（前三季度+6.52%）；营业收入同比-1.64%（前三季度-1.72%）；全年年化加权ROE16.22%，同比-0.84pct，ROA1.39%，同比-0.03pct。
    点评：
    规模和利润稳步增长，ROE保持16%以上。2023年招商银行营收同比-1.64%，降幅较前三季度收窄8bp；归母净利润同比增速较前三季度小幅下降30bp至6.22%，处于较为稳健水平，优于全体商业银行3.24%和全体股份行-3.67%的整体增速表现。公司业绩保持正增长，主要得益于规模稳步扩张和拨备反哺。年末公司总资产同比增长8.77%，规模体量迈上11万亿新台阶。业绩增速边际放缓，主要源自所得税同比由降转增以及息差拖累，拨备贡献有所提升。在公司稳扎稳打的经营下，全年年化加权ROE保持在16%以上，处于同业领先水平。
    净息差继续承压，仍处于同业领先水平。2023年招商银行净息差2.15%，较前三季度下降4bp，其中生息资产收益率和计息负债成本率分别较前三季度下降3bp和上升1bp。前者主要源于LPR下调和有效信贷需求不足影响下贷款收益率下行，而后者则与美联储加息影响下外币同业等业务成本率上升有关。公司着力加强资产负债组合管理，资产端抓信贷投放的同时加大债券配置力度；负债端抓低成本核心存款增长来对抗存款定期化趋势，Q4存款成本率环比持平。整体来看，公司息差优势仍然突出，高于同期全体商业银行1.69%、全体股份行1.76%的水平。
    不良率环比下降，资产质量稳健。2023Q4公司进一步夯实资产质量，从严划分风险类别，Q4末逾期60天以上、90天以上贷款占不良贷款的比例分别环比下降2.92pct、4.33pct；不良率环比下降1bp至0.95%；关注类贷款占比环比上升9bp至1.10%，但整体仍处于上市银行偏低水平；拨备覆盖率环比下降8.16pct至437.70%，拨贷比环比下降13bp至4.14%，处于行业较高水平。分类型来看，对公贷款不良率1.19%，处于下行趋势，房地产业相关风险敞口和不良率正不断压降；零售贷款不良率0.89%，相对平稳，不良生成主要集中在信用卡和消费贷，未来有望随着经济好转、客户还款能力和还款意愿提升而有所改善。
    资本较为充裕，追求高质量发展。2023年末高级法下核心一级资本充足率环比上升36bp至13.73%，处于较为充裕水平。公司不断增强特色化竞争优势，信贷投放向重点领域倾斜，科技企业贷款、绿色贷款、普惠小微贷款、制造业贷款余额分别同比增长45.0%、26.0%、18.6%、25.1%。
    盈利预测：招商银行坚持以价值银行战略目标为引领，立足差异化特色化高质量发展新模式，打造各业务板块协同发展的飞轮效应。2023年AUM和FPA分别同比增长9.88%和14.91%。公司重视对股东的合理投资回报，2023年现金分红比例较上年提升2pct至35.01%。我们看好公司未来的发展前景，预计公司2024-2026年归母净利润同比增速分别为5.09%、6.38%、8.13%。
    风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

公司业绩扭亏为盈，供给缩量及需求修复或支撑公司业绩持续释放

新凤鸣(603225)
    事件：2024年3月25日晚，新凤鸣发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入614.69亿元，同比增长21.03%；实现归母净利润10.86亿元，同比增长628.44%；实现扣非后归母净利润9.01亿元，同比增长337.41%；实现基本每股收益0.72元，同比增长614.29%。公司资产负债率为62.79%，同比+0.80pct。公司扣非后加权平均净资产收益率为6.68%，同比+7.96pct。
    点评：
    成本压力缓解叠加需求改善，公司年度业绩扭亏为盈。成本端，2023年原油价格中枢有所回落，布伦特原油均价82.49美元/桶，同比-16.72%，原料端成本压力明显缓解。2023年公司产品主要原料PTA、MEG平均进价同比分别下降4.7%、11.1%，较产品端降幅扩大。需求端，伴随2023年国内疫情防控政策优化，居民线下消费明显修复，涤丝及下游织机开工维持高位运行，根据我们统计，2023年全年涤纶长丝及下游织机平均开工负荷分别为83%、58%，分别同比增长6pct、7pct，产销两旺助力公司业绩持续释放。供给端，2023年我国涤纶长丝产能达到4286万吨，同比增长高达9.98%，但受需求端拉动，供给的高增速得到有效消化，库存持续去化，根据我们测算，2023年涤纶长丝平均库存为21天，同比下降11天。公司在行业需求回暖及成本端压力缓解背景下，业绩扭亏为盈，生产经营情况持续向好。
    涤纶长丝供给扩能明显放缓，产品盈利修复可期。根据隆众资讯数据，2024年全国预计新增涤纶长丝产能110万吨，环比2023年缩减300余万吨，此外，考虑到杭州逸暻75万吨产能搬迁，在不考虑行业其它落后产能退出的情况下，2024年行业净新增涤纶长丝产能或不及百万吨，产能增速不到1%，较2023年产能增速大幅放缓。我们认为，受益于行业供给增量明显缩窄，供需格局持续优化，产品单吨盈利有望持续修复。
    内需拉动及海外或迎补库周期，纺服消费潜力释放正当时。从内需角度看，截至2024年2月，我国纺服零售累计值为2521亿元，较去年同期增长1.9%，考虑到气温转暖，换季需求来临，下游增量订单有望提升。从海外情况看，截至2024年1月，美国服装批发商库存为315.21亿美元，较2022年高点下降近27%，此外，2023年四季度美国服装价格指数为103.21点，同比提升近2%，我们预计海外纺服库存实际量下降幅度或更加明显，海外有望迎来纺服补库周期。在国内纺服需求拉动及海外或迎来补库背景下，涤纶长丝需求潜力有望持续释放，公司作为国内长丝行业龙头或将优先受益。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.20、18.22和22.41亿元，归母净利润增速分别为40.0%、19.9%和23.0%，EPS（摊薄）分别为0.99、1.19和1.47元/股，对应2024年3月25日的收盘价，2024-2026年PE分别为13.89、11.59和9.42倍。我们看好公司长丝板块盈利修复，伴随行业供给扩能减缓与内外需共振，我们认为公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。
    风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。

改革信号显著，定调“营销执行年”

五粮液(000858)
    事件：2024年3月19日，五粮液在成都召开经销商大会，会议传递出积极改革信号。
    点评：
    正视市场问题，加强营销作风。过去两年，面对大环境的波动影响，八代五粮液的市场批价表现疲软，渠道利润呈压缩趋势。本次会议，公司总经理蒋文格深刻分析了五粮液在市场动销、价格提升、品牌宣传等方面的发展现状，强调优化计划配置、理顺渠道体系、创新增长方式、提高传播效率、强化战术执行，解决当前的市场痛点问题，传递出积极改革信号。从品牌力角度来说，我们认为五粮液具有明显优势，即便过去的团队执行总有偏差，但经过多个旺季的检验，八代五粮液的送礼属性难以被千元价位带的竞品替代，作为500亿规模的大单品，依然能够实现动销增长，凸显品牌韧性。当前，公司对作风优化格外重视，坚定2024年为“营销执行年”的定位，我们认为以五粮液的品牌+更高效的执行团队，现有市场问题有望得到解决，渠道有望进入正向反馈循环。
    产品思路清晰，完善1+3产品矩阵。当增长压力过多压在八代五粮液上时，容易面临量价平衡的难题，这也是过去两年公司没有很好解决的市场问题之一。本次会议，公司发布了五粮液创新新产品打造计划，将陆续研发限量稀缺、高价值、个性化的创新产品，包括焕新推出的45度五粮液和68度五粮液。此外，1618和低度五粮液有望作为侧翼产品，一方面继续以高费用模式阻击竞品发展，另一方面为八代五粮液放量缓压；经典五粮液有望成立品牌专营公司，通过系列化布局，加强五粮液在更高价位的价值表达。我们认为，在全面的产品矩阵发力下，八代五粮液的挺价目标有望实现，有助于渠道盈利的改善，增强厂商合作共赢的关系。目前，八代五粮液的批价稳定在940元左右，较春节前有20元左右的回升，挺价趋势向好。
    盈利预测与投资评级：本次会议，我们感受到五粮液厂商一致挺价的决心，事在人为，当外部环境支持，内部变革也相对更容易推进。明确渠道利益分配机制与奖惩机制，内外一心，末位淘汰，改革落地的置信度有望明显提升。我们预计公司2023-2025年摊薄每股收益分别为7.83元、8.80元、9.80元，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：消费弱复苏影响；行业竞争加剧；食品安全风险

CHC平稳增长，昆药融合有望赋能

华润三九(000999)
    事件：华润三九发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入247.39亿元，同比增长36.83%，实现归母净利润28.53亿元，同比增长16.50%，实现扣非归母净利润27.11亿元，同比增长22.18%。2023年公司EPS为2.90元/股。2023年利润分配方案为：以9.88亿股为基数，每10股分红15元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增3股，现金分红共计14.82亿元。
    点评：
    CHC业务高基数下平稳增长，费用率控制稳定。据公司公告，2023年四季度，公司实现营收61.31亿元（同比+2.72%），实现归母净利润4.50亿元（同比-9.29%），系业绩高基数、配方颗粒集采等因素影响。收入端来看，2023年，医药行业营收210.15亿元（同比+21.05%），占公司总营收的84.94%。其中自我诊疗（CHC）业务营收117.07亿元（同比+2.83%），处方药业务营收52.20亿元（同比-12.64%），传统国药（昆药）营收40.87亿元。费用端来看，公司2023年销售费用率、管理费用率同比有小幅上升，财务费用率和研发费用率有小幅下降，总体费用控制稳定。
    品牌OTC持续发力，提升业务效能。2023年，公司CHC业务中品牌OTC业务增长较好，康慢业务消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药规模品种调整略有下降。品牌OTC业务方面，树立鲜明品牌印象，999感冒灵、999抗病毒口服液、999小柴胡颗粒等产品均实现快速增长。康复慢病业务方面，进一步提升理洫王牌血塞通三七软胶囊质量技术，通过多个研究项目打造循证证据。专业品牌业务方面，通过品牌体系构建，搭建与消费者间紧密沟通桥梁。在渠道和终端建设方面，公司稳固平台基石，升级“三九商道”体系，拓宽新渠道，持续提升业务效能。
    处方药业务新品赋能，打造全产业链优势。2023年，公司围绕核心中药产品参附注射液、骨通贴膏发表多篇高水平SCI研究论文并进入临床指南。参附注射液、华蟾素、骨通贴膏、瘀血痹片等产品新进入多项指南、专家共识。复他舒进入国家医保目录，实现快速放量；国内首个原研五代头孢菌素注射用头孢比罗酯钠（赛比普）正式进入商业化阶段，在多数省份实现挂网销售。国药方面，积极克服了政策及市场环境变化的困难，致力于跑赢新周期。中药材种植方面，公司持续扩大中药材规范化基地建设，从源头建立药材资源优势。
    昆药集团有效融合，聚焦银发健康产业发展。2023年，昆药集团实现营业收入77.03亿元，因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降6.99%。昆药集团产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现归母净利润4.45亿元（同比+16.05%）。昆药集团重点聚焦慢病管理和老龄健康领域，进一步深挖三七产业链的学术价值，满足银发人群的多层次需求。依托“KPC·1951”、“777”、“昆中药1381”三大事业部，实现品牌价值、产品矩阵稳步发展。
    盈利预测与投资评级：我们预计华润三九2024-2026年营收分别为271.91/298.31/326.95亿元，归母净利润分别为32.94/37.16/42.06亿元，对应PE分别为16/15/13X，维持“增持”评级。
    风险因素：市场及政策风险，研发创新风险，并购整合风险，原材料价格波动风险。

核心业务经营向好，石化龙头长期价值凸显

中国石化(600028)
    事件：2024年3月24日晚，中国石化发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入32122.15亿元，同比下降3.19%；实现归母净利润604.63亿元，同比下降9.87%；实现扣非后归母净利润606.92亿元，同比增长4.71%；实现基本每股收益0.51元，同比下降7.85%。公司资产负债率为52.70%，同比+0.79pct。公司扣非后加权平均净资产收益率为7.61%，同比-0.28pct。
    点评：
    石化龙头经营稳健，核心板块业绩向好。从公司经营业绩上看，虽2023年全年归母净利润同比有所下行，但其扣非净利润同比增长，主要系公司2022年转让上海赛科股权收益人民币137亿元，而2023年无此影响，叠加计提矿业权出让收益人民币74亿元，导致利润端受一定影响。从公司核心业务经营情况来看，根据我们测算，2023年公司勘探开发、炼化及营销板块合计实现854.74亿元经营收益，同比增长12%，其中上游勘探开发板块受油价中枢回落影响，利润同比有所下滑，但受益于公司增储上产及降本增效，上游板块业绩仍有弹性空间；下游炼油板块效益提升与化工板块减亏较为明显，营销及分销板块稳健运行，有效增厚了公司经营收益，核心板块经营业绩持续向好。
    增储上产+降本增效，勘探开发业务基础持续夯实。2023年原油价格维持高位震荡，布伦特原油均价82.49美元/桶，同比-16.72%。公司原油平均实现价为3962元/吨，同比下降10.9%，较国际油价降幅偏窄。在增储上产方面，2023年公司油气产量当量为5.04亿桶，同比增长3.1%，其中原油、天然气产量分别同比+0.1%、+7.1%，有效实现了“稳油增气”战略目标。在降本方面，2023年公司油气现金操作成本为人民币755.2元／吨，同比降低2.3%。2024年公司计划生产原油2.79亿桶，生产天然气13797亿立方英尺，上游业务基础持续夯实，叠加公司降本增效推进，业绩弹性有望持续释放。
    着力生产结构调整，炼化业务经营效益大幅改善。炼油板块，2023年公司炼油板块实现经营收益206亿元，同比增长68.8%。2023年，国内防疫政策优化调整，各项商业活动恢复，一定程度上提振了成品油市场需求，据发改委统计，成品油表观消费量为3.85亿吨，同比增长11.8%。公司根据市场需求积极调整生产结构、产品国内外销售结构，实现全年加工原油2.58亿吨，同比增长6.3%，其中煤油产量同比增长60.7%。化工板块，2023年化工行业下游需求整体仍显疲软，叠加行业供过于求不利形势延续，公司化工板块仍出现亏损，但受成本端压力缓解及公司成本压降，公司化工板块亏损60亿元，同比大幅减亏81亿元。我们认为，当前居民出行常态化，同时民航客运量仍有一定修复空间，成品油需求有望保持坚挺；而受国内地产端疲软，叠加行业供需矛盾等因素影响，化工板块景气度静待修复。
    资本开支结构优化，聚焦增储上产及炼化资产创效能力提升。我们比较了2023年与2024年公司的资本开支情况，2024年公司勘探开发、炼油、化工、营销及分销板块资本开支占比分别为45%、14%、26%、11%，相较于2023年，勘探开发及化工仍为公司资本开支主力。我们认为，公司加大“深地工程”、页岩油气等领域勘探力度，增加优质规模储量，有效推动了增储上产规模和原料资源保障；炼油化工资产作为中石化核心竞争优势，未来有望推进低成本“油转化”，加大“油转特”力度，持续提升炼化资产创效能力。
    提质增效重回报，公司价值进一步凸显。公司2023年度末期合计拟派发现金股利为238.7亿，加上2023年中期已派发现金股利，全年股利为每股0.345元，此外公司回购A股股份及H股股份支付的总金额分别为人民币8.16亿元及港币16.46亿元（均不含交易费用），公司2023年全年实现现金分红比例为72.1%，较2022年提升1.3pct。按照2024年3月22日收盘价对应A股、H股股息率分别为6%、8%。我们认为，公司作为国内石化央企龙头，在持续夯实高质量发展同时亦注重股东回报，进一步凸显了公司长期投资价值。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为684.11、721.13和754.22亿元，归母净利润增速分别为13.1%、5.4%和4.6%，EPS（摊薄）分别为0.56、0.59和0.62元/股，对应2024年3月22日的收盘价，2024-2026年PE分别为11.03、10.47和10.01倍。我们看好公司行业龙头及全产业链优势，叠加公司降本增效与股东回报有效提升，公司未来业绩成长性与投资价值有望得到凸显，我们维持公司“买入”评级。
    风险因素：原油价格大幅波动风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；新能源汽车销售替代风险

业绩高增长，低成本优势显著，战略规划清晰

银泰黄金(000975)
    事件：公司发布2023年年报，2023年营收81.06亿元，同降3.29%；归母净利润14.24亿元，同增26.79%。毛利率32.05%，同增7.24pcts；资产负债率17.98%，同降3.59pcts；期间费用率4.69%，同增0.49pcts。
    点评：
    23年合质金销量7.34吨。2023年公司合质金销量7.34吨，同增6.5%；销售价格449.64元/克，同增14.4%；毛利率60.76%，同增3.4pcts；合并摊销后单位成本176.42元/克，同增8.9元/克。2023年矿产银销量194.63吨，同增7.6%；不含税销售价格4.61元/克，同增28.8%；毛利率49.24%，同增0.36pcts；合并摊销后单位成本2.34元/克，同增0.51元/克。2023年铅精矿销量9475.61吨，同降15.8%；锌精矿销量17837.76吨，同增18%。
    青海大柴旦增量明显，业绩高增长。分矿山子公司来看，2023年黑河银泰实现营收12.77亿元，净利润6.28亿元，合质金产量2.16吨，同比减少0.86吨，实际选矿量42.71万吨，计算金入选品位5.6克/吨，较2022年7.59克/吨下降较多。2023年吉林板庙子实现营收9.14亿元，净利润3.99亿元，合质金产量1.8吨，同比减少0.22吨，实际选矿量70.76万吨，计算金入选品位2.94克/吨，较2022年3.47克/吨略微下降。2023年青海大柴旦实现营收12.12亿元，净利润5.81亿元，同增57%，实际选矿量84.17万吨，同增27%，主要系2022年选厂磨机筒体调试近2个月，2023年正常生产，且有部分地表存矿，合质金产量3.05吨，同增近1吨。
    项目推进顺利，开启海外资源布局。截至2023年底，公司保有金金属量156.78吨，银金属量7856.90吨，继续加大勘探投资。2023年黑河洛克受让东安岩金矿床5号矿体外围详查探矿权，为黑河洛克提供接续资源；吉林板庙子采矿权内勘探增加矿石量34.3万吨，金金属量1.1吨；玉龙矿业1118高地金属矿补勘项目顺利通过评审备案；青海大柴旦青龙沟金矿的采矿权证（扩大矿区范围）已办理完成；细晶沟金矿（新立）采矿权已审查完毕。2024年2月，公司拟收购纳米比亚Twin Hills金矿100%股权，开启海外资源布局，其规划年产金5吨，预计2026年投产。
    背靠山东黄金集团，低成本+高成长，战略规划清晰。2023年公司大股东变成为山东黄金，实现从民企到国企的转变，同时背靠山东黄金集团，其优质资产有望注入。公司黄金资源禀赋优异、克金成本低、增储扩产空间广阔。2024年公司计划黄金产量不低于8吨，新战略目标下，规划2025、2026、2028、2030年矿产金产量分别为12、15、22、28吨，有望打开成长空间。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.53亿元、22.76亿元、24.63亿元，对应PE分别为22.1倍、20.0倍、18.5倍。
    风险因素：美联储降息节奏不及预期；公司产量不及预期等。

平台交易气高速增长，城燃盈利改善可期

新奥股份(600803)
    事件：3月22日公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入1437.54亿元，同比减少6.68%；实现归母净利润70.91亿元，同比增长21.34%；实现扣非后归母净利润24.59亿元，同比下降47.35%；实现核心利润63.78亿元，同比增长5.12%；实现基本每股收益2.3元，同比增长21.05%。拟向全体股东每股派发现金股利0.91元（含税）。2023Q4公司实现营业收入478.43亿元，同比增加0.82%；实现核心利润17.04亿元，同比减少18.36%；实现归母净利润39.88亿元，同比增加48.56%。
    同时，公司发布计提资产减值公告，对公司控股子公司新能能源对甲醇整体装置及相关资产计提减值准备13.28亿元，减少公司2023年归母净利润10.64亿元。此外，公司于2023年12月9日发布公告，对控股子公司新新能源可能发生减值迹象的固定资产及在建工程-稳轻烃装置及配套设施计提减值准备5.2亿元，减少公司2023年归母净利润4.16亿元。
    点评：
    零售气量同比小幅下滑，成本优化推动平均采销价差提升。气量方面，2023年公司零售气销量251.44亿方，同比减少3.1%。其中，受电厂用户拖累，公司实现工商业气量194.86亿方，同比减少4.4%；民用气量53.48亿方，同比增长3.8%；加气站气量3.11亿方，同比减少25.1%；2023年下半年公司调整销售策略，零售气量同比增速转正，其中2023Q4公司实现零售气量71.89亿方，同比增长1.1%。平均采销价差方面，2023年公司零售气平均售价3.56元/方，同比下降0.03元/方；平均采购价3.01元/方，同比下降0.05元/方；平均采销价差0.55元/方，同比提升0.02元/方。
    国内平台交易气量快速增长，平台交易气业务核心利润维持高增速。2023年年报中，公司将以往的直销气业务更名为平台交易气业务，反映了公司希望依托好气网平台进行业务模式的更迭，以适应市场和客户需求的变化，探索扩大业务的可能性。2023年公司实现平台交易气量（原直销气）50.5亿方，同比增长44%。其中，国内交易气量31.13亿方，同比增长110.3%，下游客户主要为城市燃气（45%）、能源集团及大工业（41%），从区域来看主要分布在浙江（55%）、广东（15%）、福建（13%）等省份；国际交易气量19.37亿方，同比减少4.4%，下游客户主要为油气公司（58%）及能源贸易商（16%），从区域来看主要分布在欧洲（60%）及亚洲（35%）；2023年公司平台交易气业务贡献核心利润34.14亿元，同比增长56.5%，占公司当期核心利润总额的53.5%；2023Q4公司实现直销气13.79亿方，同比增长83.1%，贡献核心利润5.71亿元，同比下降41.9%。
    成本优化、顺价推进叠加气量修复，2024年公司城燃业务业绩有望持续改善。上游气源成本方面，2024-2025合同年中石油管道气售价淡季持平、旺季小幅下降，国内市场化气源及海外LNG现货价格大幅下降（2024年1-3月我国进口LNG平均到岸价为9.27美元/百万英热，同比下降33%），公司以舟山LNG接收站为支点，加大国际低价现货气源采购力度，优化上游资源成本。下游售价方面，2022年以来我国部分省市已陆续完善并启动居民、非居民天然气顺价机制，我们预计2024年更多城市有望启动天然气顺价机制，疏导公司历史购气成本的上涨，推动公司毛差进一步修复。售气量方面，上游气价回落、经济复苏及“双碳”政策推进下国内天然气消费量有望持续增长，公司作为五大全国性城燃公司之一，2023年受销售策略等因素影响，售气量增速低于同行，随着公司调整销售策略、增强成本及售价竞争力，2024年公司零售气量有望重回增长轨道。
    三年分红递增承诺叠加特别派息规划，公司高股息确定性价值显著提升。2023年公司拟向全体股东每10股派发现金红利9.1元（含税），其中每10股派发现金红利6.6元（含税）为公司2023年年度分红，每10股派发现金红利2.5元（含税）为特别派息。根据《新奥股份未来三年（2023-2025年）股东分红回报规划》，公司未来三年分配现金红利每年增加额不低于0.15元/股（含税），即公司23-25年每股分红不低于0.66/0.81/0.96元（含税）。此外，公司公告拟将出售新能矿业100%股权所得投资收益进行三年特别派息，23-25年每股特别派息分别为0.25/0.22/0.18元（含税）。综合分红承诺及特别派息规划，2023-2025年公司每股分红将不低于0.91/1.03/1.14元（含税），按2024/3/22收盘价计算，股息率至少分别为4.8%/5.4%/6.0%。
    2025&2026年710万吨/年长协有望放量，公司直销气业务具备高成长性。截至2023年年报，公司已与海外LNG供应商签订9份海外长协，合同量合计1016万吨/年，其中与美国LNG供应商签订5份HH挂钩的低价长协，合同量合计740万吨/年。截止目前，新奥股份在执行长协约234万吨/年，2025/2026年分别有60/650万吨/年的增量长协将开始执行，支撑直销气业务的高速扩张。同时，公司正在进行舟山LNG接收站的扩建工作，以匹配未来大幅增长的长协气量。舟山目前处理能力750万吨/年，2025年处理能力有望提升至1000万吨/年。
    盈利预测及评级：新奥股份具备天然气全产业链优势，有助于抵御气价波动，支撑盈利的持续稳健增长。直销气业务25&26年共710万吨/年长协气源有望放量，下游市场快速开拓，推动直销气业务的高增长；零售气业务上游资源池成本优化，下游顺价持续推进，24年城燃毛差有望进一步修复，零售气量有望恢复增长，推动公司城燃业务盈利提升。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为60.85亿元、73.77亿元、108.5亿元，EPS分别为1.96元、2.38元、3.50元，对应3月22日收盘价的PE分别为9.75/8.04/5.47倍，维持“买入”评级。
    风险因素：国内经济严重下行，天然气消费量增速不及预期；接收站项目建设进度低于预期；国内天然气顺价程度不及预期；综合能源销售量低于预期。

产品渠道协同成长，高分红重视股东回报

百亚股份(003006)
    事件：百亚股份发布2023年年报，公司2023年实现营业收入21.44亿元，同比增长33.0%，实现归母净利润2.38亿元，同比增长27.21%，扣非归母净利润2.16亿元，同比增长20.33%；单Q4实现收入6.68亿元，同比增长38.4%，实现归母净利润0.56亿元，同比下降8.65%。2023年向全体股东每10股派发现金红利5.5元（含税）。
    点评：
    2023年线上线下各渠道协同增长，自由点品牌市占率持续提升。公司2023年实现营业收入21.44亿元，同比增长33.0%，单Q4实现收入6.68亿元，同比增长38.4%。产品方面，2023年公司卫生巾、纸尿裤分别实现收入19.05亿元、1.18亿元，分别同比+40.27%、-4.52%。其中自由点产品收入18.9亿元，同比+41.15%；以有机纯棉、敏感肌、益生菌系列为代表的大健康系列产品收入增速更快，大健康系列产品收入占卫生巾比重达26.17%。分地区方面，2023年川渝、云贵陕、其他地区、电商、ODM分别实现营业收入6.78亿元、3.59亿元、2.38亿元、7.48亿元、1.21亿元，分别同比+17.1%、+7.2%、+21.2%、+101.5%、-7.3%。市占率方面，公司自由点产品在核心五省的市场占有率持续提升，据尼尔森，2023年自由点品牌卫生巾市场份额在全国卫生品品牌中排名第五，本土卫生巾品牌排名第二，在重庆和四川市场销售份额排名第一，在云贵陕市场份额排名第二，线上多月在抖音平台卫生巾品牌排名第一。同时，公司继续加速外围省份市场拓展节奏，重点锁定广东、湖南、河北等省份作为重点区域；尤其是聚焦资源借助直播电商渠道加大营销和品牌投入力度，快速提升公司产品知名度，协同推动了线下渠道各区域市场的业务拓展。生产方面，2023年度，公司引进新的安睡裤卫生巾生产线及智能化配套设备，并对部分现有生产线增加了智能化配套设备扩大产能。2023年Q4，公司部分畅销品产能较为紧张，公司已订购新生产设备及对现有产线进行改造，有序安排生产确保产品稳定供给。
    大健康产品推动毛利率显著提升，品牌投入助力可持续成长。1）毛利率：2023年公司实现毛利率50.32%，同比+5.21pct。分地区看，2023年川渝、云贵陕、其他地区、电商、ODM分别实现毛利率55.19%、52.44%、42.83%、52.53%，分别同比+5.75pct、+0.96pct、-1.00pct、+8.66pct。产品结构的不断优化进一步提升了公司毛利率水平。2）期间费用：2023年公司销售、管理、研发费用率分别为31.2%、3.36%、2.52%，分别同比+6.7pct、-0.48pct、-0.17pct。公司销售费用投入6.69亿元，营销类推广费用投入4.01亿元，同比增长126.81%，后续公司仍将保持一定力度的品牌资源投入，进一步提高产品知名度和美誉度。3）净利润：2023年公司实现归母净利润2.38亿元，同比增长27.21%，净利率为11.1%，同比-0.5pct。单Q4实现归母净利润0.56亿元，同比下降8.65%，净利率为8.36%，同比-4.3pct。4）现金流：2023年公司实现经营活动现金流33.14亿元，同比增长41.88%，主要是公司本期销售回款增加；实现投资活动现金流-1.36亿元，同比-84.50%，主要是公司购买的理财产品于本期到期赎回；实现筹资活动现金流-1.45亿元，同比-24.52%。5）分红方面：公司2023年拟向全体股东每10股派发现金红利5.5元（含税），分红总额约2.36亿元，对应当前市值股息率约3.4%。
    盈利预测与投资评级：公司多年聚焦中高端产品、精细化渠道管理，实现了川渝区域市场占有率的领先，并通过线上渠道快速发展、线下全国扩张进一步打开成长空间；不断强化品牌和产品力，增强消费者粘性，带动毛利率提升。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.91亿元、3.53亿元、4.29亿元，分别同比增长22.3%、21.0%、21.6%，目前股价对应2024年PE为20x，维持“买入”评级。
    风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险。

点评：消费产业稳健增长，多元化融资助力产业发展

豫园股份(600655)
    事件：公司发布2023年度业绩，实现营收581.47亿元，同增15.83%，归母净利润20.24亿元，同降45%，扣非归母净亏损4.51亿元，由盈转亏。经营活动现金净流入47.5亿元，2022年为-2.1亿元，同比大幅改善。资产负债率为68.03%，同比下降1.1PCT。
    点评：
    2018年重组完成以来，连续多年股利支付率超过35%。2023年拟现金分红总额7.4亿元，每10股拟派发现金红利1.90元，股利支付率36.55%。
    消费产业为核心业务且增长稳健。分产业看，公司业务分为消费产业、商业综合运用与物业综合服务、物业开发与销售，2023年收入占比分别为72%、5%、23%，2023年消费产业收入417亿元，同增7.9%。
    珠宝时尚板块贡献主要增长。2023年珠宝时尚板块实现收入367亿元，同增11%，珠宝期末门店数5016家，净开店424家，其中老庙及亚一门店净增429家，累计达4994家。产品方面，古韵金系列销售额高速增长，2023年实现收入89亿元，同比增幅达71%。毛利率方面，2023年珠宝时尚板块毛利率7.68%（-0.56PCT），零售/批发毛利率分别为14.93%、5.55%，同比均有所提升。年内老庙品牌落地海南免税门店三家。
    豫园商圈全年客流已恢复到正常年份水平。豫园商圈2023年举办超1300场文化商业活动，吸引客流近4千万人次，同增300%，商圈销售额25.8亿元，同增110%。上海豫园灯会40天时间里共吸引超400万人次客流。
    餐饮食饮板块收入实现翻倍以上增长，疫后修复+连锁餐饮拓店+预制贡献增量。2023年餐饮食饮板块实现营收14.2亿元，同增120%，其中松鹤楼营收同比增幅超100%，松鹤楼面馆新增门店30家、期末门店数173家，苏式正餐门店12家，合计185家，松鹤楼面馆核心门店毛利率70%，盈利能力处于行业领先地位；南翔馒头店在新天地开了一家新模型（店）；试点预制菜、预制面、预制包点等，GMV实现了从0到1的突破，全年取得近1.4亿营收。2023年餐饮食饮板块毛利率66.83%，同比提升3.55PCT。
    多元化融资，助力产业发展：通过消费基金、产业基金等资产退出+运营赋能模式，助力产业发展。投资补强产业运营：有鱼投资并购，持续战略补强宠物产业核心品牌短板；Kiroro项目收购，对已有日本资产优势互补升级，保持日本滑雪度假市场领先地位；DJULA增资&天时二期出资，持续完善珠宝表业产业版图。项目退出实现大额资金回流：IGI退出，以约4.55亿美元交易对价出售所持有的IGI集团股权，实现5倍回报；肯德基股权、山东招金股权等项目市场化退出，成功实现市场化回报和现金回笼。
    物业地产业务受项目结转周期影响，拖累公司业绩。2023年物业开发与销售板块营收135.58亿元，同增48.72%，毛利率11.29%，同比减少12.07PCT，毛利额15.3亿元，同比减少28%。2023年内公司共计实现销售金额105.27亿元，销售面积77.15万平方米，实现结转收入金额135.58亿元，结转面积62.38万平方米，2023年末待结转面积61.32万平方米。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.4/20.1/25.4亿元，同比-24%/+31%/+26%，其中2024年归母净利预计同比下降主要考虑2023年有出售IGI带来的投资收益，以及2024年物业开发业务持续调整影响；2025-2026年利润增速较快主要考虑福佑路地块建成后带来的住宅销售及商业地块租金收入贡献。综上，预计2024-2026年EPS分别为0.39/0.52/0.65元，对应3月22日收盘价PE分别为17/13/10X。
    风险因素：珠宝拓店&盈利不及预期，物业地产项目拖累公司业绩，产业投资项目盈利不及预期。

针剂业务表现较好、梳理三大事业部发力

昆药集团(600422)
    事件：昆药集团发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入77.03亿元，同比下降6.99%；实现归母净利润4.45亿元，同比增长16.05%;实现扣非归母净利润3.35亿元，同比增长33.45%；经营性现金流量净额3.56亿元，同比增长40.25%；2023年公司EPS为0.59元/股，同比增长15.69%。公司2023年年度合计拟派发现金红利为人民币1.51亿元（含税）。
    点评：
    归母净利润增速较快，针剂业务表现较好。据公司公告，2023年四季度，公司实现营收20.92亿元（同比+0.14%），实现归母净利润0.58亿元（同比+458.75%）。2023年净利润的增长主要是由于公司产品结构持续优化和多举措推进带来的降本增效，据年度报告，从收入端来看，公司口服剂业务2023年实现营收30.55亿元（+5.58%），针剂业务
    2023年实现营收10.59亿元（+11.09%），其他业务2023年实现营收1.05亿元（-63.39%）。公司2023年整体销售毛利率和净利率同比略有提升。费用端来看，2023年，公司管理费用率和财务费用率同比下降，销售费用率和研发费用率同比上升，整体费用控制较为稳健。
    持续推进新药研发，丰富核心产品管线。据公司年报，2023年，公司新增专利授权29件，并顺利通过2023年度国家知识产权示范企业复验，再次获评“国家知识产权示范企业”称号，除此之外，试验也正有序推进，适用于异檬酸脱氢酶-1（IDH1）的基因突变类创新药KYAH01-2016-079临床I期爬坡期研究已完成3个剂量组的入组；碳酸司维拉姆干混悬剂的药物上市许可及化药2.2类改良型新药KPC-149口服溶液药品临床试验申请已获得国家药监局受理，国内同品种首家申报一致性评价的精神类用药氯硝西泮注射液通过仿制药质量和疗效一致性评价。上述产品研发进展稳获推进，持续丰富核心产品管线。我们认为公司对新药研发投入有望带来新的业绩增长点。
    2024年三大事业部蓄势而发，聚焦银发健康产业发展。据年报中2024年经营计划，公司将聚焦于银发群体，着重打造老龄健康-慢病管理和精品国药1381两大业务平台。围绕重塑银发健康产业发展格局这一战略目标，公司三大事业部蓄势待发，分别为围绕“心脑血管、骨骼肌肉、呼吸系统、神经精神”等核心治疗领域的KPC·1951事业部；拥有六百多年老字号品牌价值并致力于打造“精品国药领先者”的目标的昆中药1381事业部；聚焦于三七产业链并致力于慢病管理和老龄健康领域的三七口服777事业部。
    盈利预测与投资评级：我们预计昆药集团2024-2026年营收分别为81.80/86.72/91.22亿元，归母净利润分别为5.61/6.86/8.12亿元，对应PE分别为29/23/20X，维持“增持”评级。
    风险因素：市场及政策风险、药品降价风险、原材料价格波动风险、研发创新风险。