Q3业绩表现亮眼，产能加速布局，拥抱趋势

诺泰生物(688076)
    投资要点：
    公司发布2024年三季度报告
    2024Q1-3：实现收入12.5亿，同比增长76.5%，实现归母净利润3.5亿，同比增长281.9%，实现扣非归母净利润3.55亿，同比增长301.4%；
    2024Q3：实现收入4.2亿，同比增长36.3%，实现归母净利润1.2亿，同比增长146.9%，实现扣非归母净利润1.3亿，同比增长176.3%。
    毛利率创新高，三季度研发投入明显增加
    三季度毛利率创历史新高：2024Q3公司毛利率为73.3%，同比增加8.6pct，环比增加5.9pct，；从费用率角度来看：2024Q3销售费用率为4.2%，同比下降0.3pct，管理费用率为17.9%，同比下降2.8pct，研发费用率为14.3%，同比下降0.4pct，财务费用率为2.6%，同比增加1.3pct，其中三季度研发投入达到0.6亿，同比增长32%，同样创单季度研发投入新高。
    加速布局产能，拥抱趋势，25年上半年将新落地10吨产能
    原料药业务两个领先：时间领先，25年上半年将新落地10吨多肽产能：1）新建601多肽车间：提前完成封顶，预计2024年底完成安装调试，实现多肽产能5吨/年；2）新建602多肽车间：预计2025年上半年完成建设、安装及调试，将再释放多肽产能5吨/年；3）启动多肽大规模化、科技化升级项目，新增更大吨位数多肽优质产能；技术领先：司美格鲁肽等多个长链修饰多肽药物的单批次产量已超过10公斤，收率、质量处于行业先进水平。
    多肽原料药客户众多，长期放量趋势明确：公司自主开发的原料药已销往美国、欧洲、印度、加拿大等地区，并与Krka、Chemo、Cipla、Apotex、Teva、MSD等知名制药公司达成合作关系。
    盈利预测与投资建议
    诺泰生物作为国内多肽原料药领军企业，在GLP-1大的产业趋势下，积极扩产，拥抱机遇，我们预计2024-2025年公司归母净利润分别为4.2/5.9/8.3亿（维持前次预测）、对应PE分别为33/23/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产能建设不及预期，多肽原料药订单不及预期，多肽原料药降价风险

股权激励凝聚信心，内外贸并驾齐驱

顾家家居(603816)
    投资要点：
    发布新一期激励草案考核利润， 美的系高管履新董事长
    9 月 23 日， ①公司发布 2024 年限制性股票激励计划（ 草案） ， 授予核心骨干 84 人， 限制性股票数量占公告日股本总额 1.2%， 授予价格每股 11.84元， 解除限售业绩条件为： 以剔除商誉减值并剔除公司本激励计划所产生的股份支付费用影响净利润为基准， 25 年-27 年净利润对比 21-23 年三年平均净利润分别不低于 100%、 105%、 110.25%。 ②公司同时发布关于选举第五届新任董事长的公告， 原董事长顾江生先生辞任， 选举董事邝广雄先生为公司董事长， 并担任董事会战略委员会主任委员职务。 邝广雄先生历任盈峰集团副总裁、 美的财务总监等职务。 此次激励计划有助于充分凝聚人才， 将股东、 公司、 核心团队三方利益结合， 确保实现长足稳定发展。 而此次人事变更也有助于控股股东盈峰集团与公司实现更好协同。
    内贸渠道品类融合， 一体两翼均衡发展
    1H24 公司收入同比+0.3%， 内贸受行业景气偏弱以及公司天禧派剥离影响同比-9.8%。 1） 品类端， 公司以“一体两翼” 战略为整体指导原则， 即软体品类运营创新和一体化整家战略均衡发展。 一方面成立定制家居营销中心， 另一方面新成立乐活分销经营部、 购物中心经营部， 重点发育高潜品类及高潜渠道。 2） 渠道端， 升级 1+N+X 渠道及店态矩阵。 公司除了积极布局多店态、 融合大店， 亦以“顾家星选” 加大整装渠道开拓。 1H24 定制与整家实现良好增长， 整家定制门店拓展保持中高速增长、 融合大店开店进一步提速， 融合大店中整家套餐销售占比超 35%。
    外贸海外产能全面布局， 越南效能释放
    1H24 公司外贸延续 2H23 向好趋势同比+12.6%。 2023 年越南基地实现利润倍增， 生产规模和运营效率显著提升； 墨西哥公司顺利搬迁至自建工厂，运营能力稳步提升； 美国（ 床垫） 公司正式投产， 开启本土化运营新征程；多国营销分公司贴近本土市场， 实现精耕细作。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 19.9 亿元 21.1 亿元、 22.5 亿元， 分别同比-1.1%、 +6.3%、 +6.4%， 目前股价对应 24 年 PE 为 13X， 与可比公司平均值相似， 目前公司估值 PE（ TTM） 处于上市以来 3.6%分位数。 考虑到公司作为软体家居龙头， 积极推动品类渠道融合打开持续发展空间； 股权激励考核注重利润， 凝聚骨干信心； 若地产及消费情绪修复，公司估值具有改善空间。 首次覆盖给予“买入” 评级。
    风险提示： 宏观经济与市场波动、 市场竞争加剧、 原材料与汇率波动

24Q3点评：Q3业绩再超预期，期待新品催化

春风动力(603129)
    事件：公司发布24Q3业绩，前三季度实现营收114.50亿元，同比+21.98%；归母净利润为10.81亿元，同比+34.87%；扣非归母净利润10.50亿元，同比+36.74%。单季度来看，24Q3营收39.21亿元，同比+36.11%；归母净利润为3.73亿元，同比+48.95%；扣非归母净利润3.63亿元，同比+46.62%。
    四轮车：低基数下实现明显修复，看好新品持续贡献增量
    根据摩托车协会数据，7-8月公司四轮沙滩车出货量2.98万台，同比+28%，8月公司发布重磅U/Z系列全地形车新品，产品配置升级、产品力大幅提升，有望带动四轮车产品结构优化、盈利能力改善。
    燃油两轮：内销旺季保持高景气，出口增速略有放缓
    根据摩托车协会数据，7-8月公司燃油摩托车销量4.18万台，同比+55%，>250cc销量2.5万台，同比+58%。出口方面，7-8月公司摩托车出口量1.38万台，同比+12%，Q3摩托车出口增速放缓，预计主要受欧洲产品标准切换、订单季节波动、部分客户清关延迟等因素影响，随着产品切换完成，出口增速有望逐步恢复。内销方面，预计旺季催化下，内销延续高景气。7月以来，公司500SRVOOM、675SR-R等重磅新品陆续上市，有望持续贡献增量。
    电动两轮：新品+渠道共同发力，实现快速放量
    根据摩托车协会数据，7-8月公司电动摩托车销量1.3万台，随着新品、渠道持续发力，极核电动两轮车有望持续放量。
    期间费用率下降带动Q3净利率同比改善
    Q3毛利率为31.57%，同比-2.1pct，环比+0.75pct，同比下降预计主要系海运费上涨、人民币汇率升值等因素，环比改善预计系产品结构变动。Q3销售/管理/研发/财务费用率同比-2.8/-1.8/-1.5/+2.6pct，合计-3.5pct。综合来看，Q3销售净利率为9.7%，同比+0.6pct。Q3经营活动产生的现金流净额为7.5亿元，同比+35%。
    盈利预测与投资建议
    鉴于公司Q3业绩超预期，我们上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为13.65、17.34、20.84亿元（前值为13.30、16.39、19.45亿元），同比+36%、+27%、+20%，对应2024-2026年PE分别为17x、14x、11x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧

平台型半导体设备企业，充分把握国产替代机遇

北方华创(002371)
    投资要点：
    国有半导体设备龙头，多措并举助力业绩快速增长
    公司是国内领先的半导体设备龙头，2016年由七星电子、北方微电子重组而成，业务涵盖半导体设备、真空及锂电设备、电子元器件。重组后公司加快平台化发展，业绩显著增长，2019-2023年归母净利润CAGR88%。公司关键业务半导体设备受益于国产替代趋势及国资支持实现高速增长，2023年收入占比超80%，净利率从2019年的8%提升至2023年的18%。其中刻蚀机、薄膜沉积设备表现突出，国内市占率均为11%。未来受益于内资晶圆厂大规模扩产&设备国产替代，业绩潜在动能强劲。
    行业：半导体设备空间广阔，自主可控方兴未艾
    半导体：全球半导体行业年初以来持续回暖，消费电子出货量温和增长、下游芯片持续去库、晶圆厂产能利用率回升至80%。叠加AI需求升级，行业有望加速上行。半导体设备：作为半导体产业上游基石，设备行业前景广阔。2023年中国半导体设备销售额366亿美元，近五年CAGR23%，预计2025年将突破410亿美元。其中刻蚀机、薄膜沉积设备2022年价值量占比均为21%，随着半导体制程演进、3D结构技术发展有望实现高于行业的增长。
    格局：国产替代催化投资机遇，本土设备企业延续高景气
    美日荷相继加大对华半导体设备出口限制，国产替代迫在眉睫。尽管中国是全球最大半导体消费市场，但本土化缺口明显，2023年芯片自产率仅20%、半导体设备国产化率为35%、高端刻蚀机等关键领域国产化率不足10%。随着国产晶圆厂逆势扩张、海外制裁趋紧，本土半导体设备厂商有望扩大份额，只谈科技预计2025年国产化率将达50%。
    壁垒：平台化布局享受时代红利，各细分领域竞争力突出
    公司作为国内最大泛半导体平台型企业，产品布局广、下游客户多，深度受益国产替代浪潮。1)刻蚀机：公司在ICP领域具备较强市场竞争力，引领自主可控发展，同时积极布局CCP领域。2)薄膜沉积设备：公司PVD工艺国内领先，2023年在华虹设备招标中份额达24%。此外公司正积极拓展CVD领域，并在ALD方面取得良好进展。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年归母净利润为57.0/78.3/104.1亿元，分别同比+46%/+37%/+33%。考虑到半导体行业国产替代趋势明确，公司作为平台型龙头有望获得更高份额，给予公司2024年50倍PE，对应目标价534元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    下游晶圆厂扩产不及预期；研发节奏存在不确定性；海外制裁风险。

经营性盈利能力超预期，储能实现高速增长

宁德时代(300750)
    投资要点：
    经营业绩超预期，毛利率大幅提升
    24Q3实现收入923亿元，同比-12%，环比+6%，归母净利润131亿元，同比+26%，环比+6%，扣非归母净利润121亿元，同比+29%，环比+12%。毛利率31.2%，净利率15%。24Q3资产减值损失47亿元，信用减值损失4.6亿元，占收入比例达-5.13%、-0.5%（22Q1-24Q2季度均值为-1.07%、-0.2%）比常态化计提多37.5亿元、2.78亿元。24Q3经营活动产生的现金流量净额为227.4亿元，为净利润的164%，同比/环比分别提升23pct/45pct，现金造血能力优秀。
    动力稳健增长，储能超预期放量
    我们预计24Q3出货125GWh，同/环比+25%/14%，其中动力电池94GWh，同/环比+17%/8%；储能电池31GWh，同/环比+108%/+35%，动力增长符合预期、储能超预期。我们预计随麒麟/神行电池的接受度提升，海外储能全链布局推进，天恒系统竞争力得到市场验证，有望继续分享全行业高景气。
    电池单位盈利持平，考虑减值等因素经营性盈利能力仍在提升
    按一体化计算电池单位归母净利为0.105元/Wh（环-0.007元/Wh），扣非为0.097元/Wh（环-0.001元/Wh），以上讨论的超出常态化计提的减值对单位盈利影响为-0.032元/Wh。24Q3预计负债新增62.6亿元，假设计提售后服务费比例和24H1保持一致（2.9%），销售返利约35.7亿元，大幅高于二季度，客观上也增大营收、盈利环比趋势的压力。公司经营性盈利能力提升显著，主要得益于公司麒麟、神行、高端储能产品溢价能力强，并通过技术和供应链加速降本。
    盈利预测与投资建议
    虽然市场表观产能过剩，但公司持续迭代高端、高性价比新产品，溢价能力强，预计单位盈利仍保持稳定，我们预计2024-2026年公司归母净利润为518/637/746亿元（前次预测为481/567/655亿元），同+17%/23%/17%，对应当前市值PE为21/17/15倍。维持买入评级。
    风险提示
    电动车、储能需求不及预期，成本售价波动风险、地缘政治风险等。

Q3产品渠道驱动营收向上，营销投放蓄势增长

百亚股份(003006)
    投资要点：
    事件：公司发布三季报。前三季度实现营收23.25亿元，同比+57.5%，实现归母净利润2.39亿元，同比+30.8%。单Q3公司实现营收7.93亿元，同比+50.6%，实现归母净利润0.59亿元，同比+16.1%。
    全渠道营收亮眼，拉动营收延续靓丽成长。
    ①渠道方面，单Q3线下渠道实现营收3.86亿元，同比+25.6%，其中外围省份同比+91%，公司按照既有经营目标有序拓展全国市场；单Q3电商渠道实现营收3.85亿元，同比+96.8%，年初至今延续快速增长。②产品方面，单Q3公司自由点卫生巾实现营收7.53亿元，同比+59.1%，公司继续聚焦卫生巾系列产品，持续优化产品结构，高端系列产品收入占比持续增加。
    高端产品继续带动毛利率提升，营销有序投入保障高增。
    ①毛利率：公司单Q3实现毛利率55.8%，同比+4.2pct，其中自由点卫生巾毛利率为58.1%，同比+2.7pct，高端产品带动毛利率提升。②期间费用：公司单Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为41.5%、4.3%、2.2%、-0.05%，分别同比+7.3pct、+1.3pct、-0.6pct、+0.3pct。销售费用率提升主要是公司继续加强品牌建设投入，加大市场推广和品牌宣传力度，持续提升品牌影响力、扩大消费者人群。管理费用率提升主要是职工薪酬增加。③净利率：单Q3实现归母净利率7.4%，同比-2.2pct，主要为期间费用率增长。随着Q4销售旺季来临，建议关注公司电商及外省扩展势能，以及盈利边际改善趋势。
    盈利预测与投资建议
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.2亿元、4.0亿元、5.0亿元，增速分别为36.0%、22.1%、25.6%，盈利预测维持前值。
    目前公司股价对应24年、25年PE为34X、28X。考虑到公司在预期25-26年保持20-25%增长下估值相对合理，且公司个护品牌成长性显著高于可比公司，享有一定成长溢价，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争日益加剧的风险、原材料价格波动的风险、营销网络拓展的风险

刻蚀设备龙头，迈向平台化发展

中微公司(688012)
    投资要点：
    公司概况：国内刻蚀设备+MOCVD龙头，成功打破国外垄断
    中微公司是国内刻蚀设备龙头企业，全面覆盖半导体刻蚀应用；公司的MOCVD设备已经在蓝绿光LED生产线上占据绝对领先的市占率。公司开发的可调节电极间距的CCP刻蚀机PrimoSD-RIE已进入国内领先的逻辑芯片制造客户开展现场验证；公司针对超高深宽比刻蚀自主开发的具有大功率400kHz偏压射频的PrimoUD-RIE已经在生产线验证出具有刻蚀≥60：1深宽比结构的能力；ICP刻蚀设备中的PrimoNanova系列产品在客户端安装腔体数近三年实现>100%的年均复合增长。
    行业格局：半导体设备行业景气度有望回升，国产化替代扬帆起航
    全球半导体设备规模随5G、AI等新兴技术的崛起不断扩大，2023年受下游芯片周期疲软和终端库存过高的影响市场规模有所下降，预计2024年需求回暖，全球半导体设备市场规模达1053亿美元。根据半导体行业观察援引KnometaResearch数据，中国市场晶圆产能不断提升，2026年有望占据榜首带动半导体长期需求。
    公司产品：三维战略稳步推进，产品面向国内外客户群体
    公司稳步推进三维战略，刻蚀设备和MOCVD设备维持竞争优势。CCP刻蚀设备实现多批次销售，大马士革刻蚀工艺进展顺利。公司ICP技术设备类中的8英寸和12英寸深硅刻蚀设备PrimoTSV200E、PrimoTSV300E在晶圆级先进封装、2.5D封装和微机电系统芯片生产线等成熟市场继续获得重复订单的同时，在12英寸的3D芯片的硅通孔刻蚀工艺上得到成功验证，并在欧洲客户12英寸微机电系统芯片产线上获得认证的机会。MOCVD设备布局行业前沿，针对Micro-LED应用的专用MOCVD设备开发顺利。公司新开发出4款薄膜沉积产品。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司将在24-26年实现营业收入82/109/139亿元，对应当前PS估值14/11/8倍，实现归母净利润17/23/29亿元，对应当前PE估值69/50/39倍。我们认为公司作为刻蚀设备行业龙头，而且薄膜沉积多类新设备也开始获得订单，具备平台型设备公司实力。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    下游客户资本性支出波动较大及行业周期性特点带来的风险，下游客户扩产不及预期的风险，政府补助与税收优惠政策变动的风险，行业竞争加剧的风险，产品研发/推广不及预期的风险。

Q3营收稳健增长，积极上新品、培育新曲线

仲景食品(300908)
    事件：公司披露2024年三季报业绩：24年Q1-3公司实现营收8.39亿元，同比+14%；归母净利润1.49亿元，同比+6.6%；扣非归母净利润1.45亿元，同比+10.5%。其中，Q3实现营收3.01亿元，同比+9.6%；归母净利润0.49亿元，同比-3%；扣非归母净利润0.47亿元，同比+0.14%。此外，公司拟向全体股东每股派发0.2元现金红利（含税）。
    预计线上渠道保持快增，同时公司积极上新
    在消费需求持续疲软的大环境下，公司主业实现接近双位数的增长。其中，预计线上渠道保持快增；根据魔镜数据统计，Q3公司淘系（淘宝+天猫）渠道销售额同比61%；同时，公司H1发力的美团优选等渠道有望持续贡献增量。此外，公司Q3推出一系列新品，如鲜椒酱、酸汤肥牛调料、黑椒酱等。最后，Q3期间公司积极投建南阳产业园项目一期，预计调味酱生产线在今年年底前试运营。
    原料价格波动、竞争加剧等影响短期盈利能力
    首先，Q3公司毛利率为40.94%，同比-2.22pct，预计主要系竞争加剧，尤其葱油等品类线上价格竞争激烈，而且不同于H1公司小香葱采购均价较同期下降30.29%，Q3小葱价格显著提升，7-9月批发平均价分别同比+13%/+51%/+48%。费用端，Q3四项费用率合计同比-0.26pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.75/-0.19/-0.06/0.74pct。盈利端，同期归母净利率同比-2.10pcts，扣非归母净利率则同比-1.49pct。
    葱油大单品持续放量，调配业务随大B稳步增长
    伴随大单品香菇酱趋稳，上海葱油持续放量，而调配业务预计跟随大B扩张同时固老开新，故预计公司营收稳健快增；Q3期间，公司主业预计受下游需求环境、竞争加剧等影响增速有所放缓，但随着Q4调味品旺季带动，或逐步恢复正常增长节奏。此外，公司持续开发新品、扩充渠道，不断培育新曲线。
    盈利预测与投资建议:由于公司Q3归母净利润有所下滑，故下调公司2024-26年归母净利润，对应分别为1.85/2.14/2.43亿元（前值为2.02/2.38/2.78），分别同比+8%/+15%/+14%。考虑到葱油品类红利释放与线上渠道延续高增，预计公司未来业绩有望延续稳步快增。故维持“买入”评级。
    风险提示
    大单品销售不及预期，原材料价格波动，线上渠道增长不及预期，食品安全，B端需求不及预期

重组为医药当前主线，千红并购常州方圆，丰富制剂产品线

千红制药(002550)
    投资要点：
    10月17日，公司发布三季度业绩及并购常州方圆公告
    公司经营稳健，毛利率持续改善
    2024Q1-3：实现收入12.1亿元，同比下降17.6%，实现归母净利润3.1亿，同比增长56.5%，扣非归母净利润2.3亿，同比增长37.7%；2024Q3：实现收入3.5亿元，同比下降14%，归母净利润1.3亿元，同比增长60.9%，扣非归母净利润0.5亿元，同比下降9.8%；
    公司毛利率持续改善：2024Q3公司毛利率为57.2%，同比提升11.4pct，23Q4-24Q3毛利率分别为44.7%/53.1%/52.2%/57.2%，毛利率改善明显。
    并购常州方圆，重点品种硫酸依替米星格局好，丰富公司制剂产品线
    并购方案：千红拟通过出资3.9亿元，通过破产重整的方式，收购方圆制药全部股权。在协议生效后5个工作日内支付保证金2000万，并在所有约定先决条件全部成就后的5个工作日内，支付剩余投资款3.7亿元。
    影响：1）重点产品硫酸依替米星格局好，丰富千红制剂产品线，有望贡献业绩增量：方圆制药核心产品硫酸依替米星是拥有自主知识产权的国家一类新药，目前小容量注射剂批件的生产厂商仅2家，市场格局较好；2）地域优势：公司与方圆制药均位于常州市新北区并隔华福证券路相望，对未来的经营管理有地域区位优势。
    布局创新药，打开成长空间。
    公司布局创新药管线，打开长期成长空间。公司已有2只创新药进入二期临床试验，2只创新药即将进入二期临床试验，其中：QHRD107处于II期临床试验，用于治疗急性髓系白血病；QHRD106，靶向KLK靶点的注射剂，用于治疗缺血性卒中，一期临床试验结果显示“安全性好、药效稳定”，获专家组一致推荐进入二期临床试验，目前正处于二期临床受试者入组阶段。
    盈利预测与投资建议
    公司为肝素类原料药以及酶制剂国内龙头企业，且公司布局创新药，打开第二成长曲线，预计公司24-26年归母净利润分别为3.9/4.6/4.6亿元（参考前三季度表现调整盈利预测，前值为3.1/3.8/4.4，暂不考虑并购影响），对应PE分别为20/17/17倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品销售价格&销量下降风险、研发进展不及预期风险、经营成本增加风险

重组为医药当前主线，收购石药百克，持续并入优质资产

新诺威(300765)
    投资要点：
    事件:10月15日，公司公告收购石药百克100%股权，通过发行股份及支付现金的形式，并募集配套资金
    收购石药百克，继巨石生物后又一次并入优质创新药资产
    交易方案：公司拟通过发行股份及支付现金方式购买维生药业、石药上海、恩必普药业合计持有的石药百克100%股权；交易价格：76亿元，其中10%通过现金对价（7.6亿），90%通过股份对价（68.4亿）
    募集配套资金：公司拟向不超过35名符合条件的特定对象发行股份募集配套资金，本次募集配套资金总额不超过17.8亿元，用途主要包括：支付本次交易的现金对价、新药研发基地建设项目、生物新药产业化建设项目及补充流动资金。
    石药百克资产：截至24H1账上现金（13.9亿）+交易性金融资产（7.8亿）合计21.6亿元；财务数据：2023年收入体量为23.2亿，净利润7.8亿，2024H1收入9.2亿，净利润3.9亿；产品&管线：主要产品为升白药，长效升白制剂津优力（23年收入22.5亿）、短效升白剂津恤力，重点在研管线包括：司美格鲁肽（减重、降糖均在III期）、Fc融合蛋白TG103（减重III期、降糖III期）、非酒精性脂肪肝炎（II期）、阿尔茨海默症（II期）。
    巨石生物：ADC+稀缺mRNA疫苗平台，2024年1月完成工商变更
    公司现金增资收购同为石药子公司的巨石生物51%股权，2024年1月完成工商变更登记，巨石生物成为公司的控股子公司。巨石生物的奥马珠单抗治疗重症哮喘、PD-1单抗治疗宫颈癌适应症已申报上市；ADC平台采用酶法定点偶联技术，稳定均一的DAR值，目前HER2ADC处在II/III注册性临床阶段，我们看好Nectin4ADC在尿路上皮癌一线、CLDN18.2ADC在胃癌后线的治疗潜力以及EGFRADC的海外BD潜力；公司mRNA平台新冠疫苗已获批上市，是国内唯一被验证的mRNA疫苗平台，看好mRNA疫苗开发灵活、安全性好等优势。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年营收分别为24.79/28.23/30.69亿元，同比增长-1%/14%/9%，实现归母净利润7/8.2/8.7亿元，同比增长-8%/18%/6%，PE分别为58/49.1/46.2倍（维持前次盈利预测，暂不考虑并购的影响），维持“买入”评级。
    风险提示
    创新资产注入不及预期；原材料价格波动风险；汇率变动风险；新药研发相关风险；药品商业化不达预期风险。

Q3业绩高歌猛进，盈利能力大超预期

海光信息(688041)
    投资要点：
    24Q3毛利率大超预期，业绩展现超强韧性
    根据公司公告，24Q3营收23.7亿元（高于预告中值：23.3亿元），yoy+78%，qoq+9%；归母净利润6.7亿元（高于预告中值：6.4亿元），yoy+200%，qoq+19%。24Q3单季毛利率69.13%，环比+5.3pcts，同比+12.9pcts，24Q3同环比高增，提升幅度大超预期。24Q3单季净利率37.12%，环比-1.18pcts，同比+12.71pcts。24Q3存货水平再创历史新高，Q3末存货39.0亿元，环比增长+59%，为后续增长打下基础。我们认为，公司业绩展现较强韧性，充分体现AI算力浪潮下，国产替代的加速进行。24Q3虽然毛净利率差距有所拉大，但其原因主要体现在研发费用的大幅增长，更加体现公司业务的成长性风格。
    费用端持续投入，重视DCU业务转折性机遇
    公司DCU自量产以来，持续划开第二成长曲线。由AI浪潮点燃的算力国产替代机遇，也预示着广阔的市场前景。聚焦公司报表，从研发费用上看，24Q3单季研发费用6.8亿元，yoy+54%，qoq+23%。从研发人数上看，截至24H1，公司研发人员为1855人，22年底/23年中/23年底研发人员分别为1283/1382/1641人。研发人员快速增长的影响已在研发费用中体现，展望更长期或将为DCU业务拓展和CPU业务巩固持续赋能。从销售费用上看，24Q3单季销售费用0.5亿元，yoy+133%，qoq+24%。此前24H1半年报公告口径已显示新增适配通
    义千问，我们认为公司在AI大客户开拓方面已展现出不俗进展。Q3华福证券销售费用的大幅增加，或释放更多积极信号。
    信创浪潮愈演愈烈，基本盘CPU业务更加稳固
    随着信创“2+8+N”趋势不断加深，市场需求逐渐从党政信创向行业信创拓展。据云头条显示的招标采购信息，近几个月持续涌现的金融信创大单中，海光服务器CPU仍然是市场供给的中坚力量。我们认为公司x86生态优势显著，在国内市场具有强大的竞争优势。随着信创政策支持力度的不断加强，公司基本盘业务优势有望持续扩大。
    盈利预测与投资建议
    根据24Q3业绩，公司营收/毛利均超预期，我们上调此前预测，预计公司将在24-26年实现营业收入89.5/125.9/157.0亿元（前值：87.0/118.4/151.0亿元），对应当前PS估值30/22/17倍；预计实现归母净利润23.5/36.8/50.1亿元（前值：18.4/26.5/36.9亿元），对应当前PE估值116/74/54倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    AI需求不及预期风险、研发工作不及预期的风险、供应商集中度较高且部分供应商替代困难、客户集中度较高的风险。

单Q3防城港和台山表现亮眼，管理发电同比增长14.7%

中国广核(003816)
    投资要点：
    事件：公司发布了2024年第三季度运营情况公告，2024年前三季度，运营管理的核电机组总发电量约为1780.69亿千瓦时，同比增长4.93%；总上网电量约为1668.90亿千瓦时，同比增长4.97%。
    前三季度管理发电稳增4.93%，单Q3同比增长14.7%：1Q-3Q2024，公司管理核电发电同比增加4.93%，或系受大修次数和新增装机投产影响。1Q-3Q2024，公司已按计划完成10个年度换料大修，而2023年同期完成13个机组换料大修。此外，防城港3号机于2023年3月25日投运，4号机于2024年5月25日投运，故2024年防城港3号和4号分别较同期多发近3个月电量和4个月电量。防城港核电发电同比提高了19.12%。此外，红沿河核电受益于换料大修总时间少于2023年同期，前三季度发电同比增长4.72%。扣除红沿河后的控股子公司发电同比提高4.98%，增速略高于红
    沿河。3Q2024，公司运营管理的核电发电量同比增加14.7%，主要系大修次数同比有所降低，以及防城港4号机组和台山1号机组带来的增量。
    防城港和台山机组表现亮眼，前三季度大亚湾大修时间较长：分机组看，台山机组表现最亮眼，2024年前三季度发电同比增加52.81%，单Q3发电同比增加90.4%，主要系1Q2023开始，台山1号机组开始年度换料大修，持续到2023年11月27日。单Q3增幅远高于前三季度，或系受台山2号机组大修因素所致。其次，防城港机组由于2023-2024年陆续投产了3华福证券号和4号机组，前三季度发电同比提高19.12%；单Q3发电同比增加38%。此外，大亚湾机组的前三季度换料大修总时间多于2023年同期，2024年前三季度发电同比降低20.23%，单Q3发电同比增加3.2%。
    新增核准6台机组，共计16台核准在建核电机组：2024年8月19日，控股的招远1号及2号机组（121.4*2）、陆丰1号及2号机组（124.5*2），和委托管理的苍南3号及4号机组（121.5*2），共计6台对应734.8万千瓦的装机容量已获国务院核准。截至9月30日，公司共计16台已核准待FCD及在建核电机组，（包括本公司控股股东委托本公司管理的8台机组），1台处于调试阶段，4台处于设备安装阶段，2台处于土建施工阶段，9台处于FCD准备阶段。在建机组储备丰富，支撑公司未来业绩稳步向上。
    盈利预测与投资建议：我们维持原有预测，预计2024-2026年公司营收分别为889.65、935.17和998.30亿元，归母净利润分别为121.50、123.98和131.89亿元，对应PE分别为17.9/17.5/16.5倍。维持“持有”评级。
    风险提示：项目建设不及预期风险；资产注入不及预期风险；政策风险；核电安全事故风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

90亿净现金护航股东回报，大家居长逻辑无虞

欧派家居(603833)
    投资要点：
    发布三年固定金额分红规划，强化股东稳定回报
    9月19日，公司发布关于未来三年（2024-2026年）股东分红回报规划公告，2024-2026年利润分配目标为每年派发现金红利合计不低于人民币15亿元（含税），可采取现金、股票、现金与股票相结合或其他方式。以10月9日收盘334亿元市值计算，对应2024年股息率为4.5%。我们认为公司此次分红方案，一方面通过固定分红金额的形式，可消除市场对于业绩不确定性的担忧，充分显示了管理层对于股东稳定回报的高度重视。另一方面，截至2024年6月30日，公司在手现金充足，账面净现金约90亿元，且过去5年（2019-2023年）公司经营性现金净流量均值为35亿元、资本开支均值19亿元。据公司公告，资本开支未来几年预计合计约17亿元，低于过去5年资本开支年均值水平。综合考虑在手现金充足以及未来资本开支规划，我们认为公司具备支付未来3年分红总额45亿元（15亿元*3）的资金实力。
    经营仍处调整期，多举深化内部改革
    2023年以来，在外部地产和消费环境持续走弱，叠加内部组织和渠道体系调整的双重影响下，公司业绩表现承压。1H24收入同比-12.8%、归母净利同比-12.6%、扣非净利同比-27.5%。为了应对市场挑战，业务层面公司进行了多项改革：一是2023年以来的渠道和营销体系管理改革，将品类为中心的经营模式重构为以城市为中心的经营模式，进行全品类、全渠道的统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配；二是2024年实施的东西南北中五大基地市场化的抢单改革，给经销商提供更好的产品交付及服务，让各个基地的生产和产品供应更加市场化；三是大供应链改革，优化采购流程、前后植入信息化管理手段，提升供应链管理效率。
    零售大家居顺应存量趋势，长期与单品销售模式可兼容
    从长周期存量房市场的角度，我们认可公司推动零售经销商全面转型大家居的战略方向，且我们认为大家居和单品销售模式，长期也可兼容而非排斥。橱柜作为家居里对渠道变化最为敏感的品类，橱柜起家的欧派对于创新商业模式的探索从未停止。2018年，公司率先推出整装大家居模式，成功开拓新的渠道增量；2023年，公司全面推进经销商转型零售大家居，虽然目前仍面临到经销商的装修能力培养、品类融合渠道调整、消费力下降背景下消费者的单品类购买偏好提升等问题，但我们认为：1）随着家居消费长周期步入存量房市场，定制作为更换场景与装修强绑定的品类，传统定制零售经销商如果不具备装修的服务能力，未来或将面临更严峻的装企分流压力。2）大家居的难点在于经销商能力培养、而单品销售的难点更在于流量，长期二者也可兼容。对于具备一站式家装家居服务能力的经销商而言，自主掌握流量入口，在承接全案业务的同时也可承接纯产品销售。对于单品的经销商而言，随着存量房市场流量分散、装修入口比例提升，对于打造消费者品牌心智以及多渠道获客提出更高要求。
    盈利预测与投资建议
    预计2024-2026年公司归母净利润分别为25.8亿元、25.9亿元、27.2亿元，增速分别为-15.1%、0.5%、4.9%，目前公司股价对应24年、25年PE为13X，目前公司PE（（TTM）处于上市以来的4.3%分位数。考虑到公司为定制家居行业龙头，估值享有一定溢价；若地产及消费情绪边际改善估值具有修复空间。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    市场需求变化的风险、市场竞争加剧的风险、经销商管理风险

多元布局促成长，关注行业整合效能释放

奥瑞金(002701)
    投资要点：
    金属包装领军企业，一体化布局打造制造、服务、创新优势
    公司是全国领先的大型专业化金属包装企业。制造端，截止目前公司三片罐、二片年产能约为90亿罐、135亿罐，产能辐射全国主要地区，制罐品类齐全、生产线先进领先。服务端，公司为客户提供品牌策划、包装设计与制造、灌装服务、信息化辅助营销等一体化综合服务，以“名牌包装、包装名牌”为经营理念，与国内一线品牌积极合作，强化公司综合包装解决方案的服务能力。创新方面，材料创新、罐型创新、模式创新。
    三片罐：客户优势突出，客户&区域多维度开拓差异化路线
    行业方面，2022年三片罐行业CR3达66%，公司约占27%，且业内主要饮料公司与供应商紧密合作、格局稳定。公司方面，公司多年深度合作优质客户中国红牛（功能饮料市占率约51%），通过战略合作绑定双方利益，确保公司三片罐业务规模稳步扩张、盈利领先同行。同时，公司积极拓宽客户与区域结构，已扩展多个植物蛋白饮料罐、食品罐、奶粉罐、炮弹罐、碗罐客户，并于21年完成澳洲Jamstrong收购，积累海外本地化运营经验。
    二片罐：增量赛道渐入有序扩张，期待行业整合、盈利优化
    行业方面，1）需求端：对标海外发达国家，我国啤酒罐化率持续提升是二片罐行业增长的主要驱动。2）供给端：23年行业资本开支有所下降，新增产能以海外及客户配套为主，行业逐步进入有序扩张；但前期扩产下行业仍供给过剩；同时，目前行业CR4超70%，较北美CR2约71%的格局仍有优化空间。近期行业整合预期升温，龙头的议价权及行业整体盈利能力或存整体改善空间。
    公司方面，1）营收：2014-2022年二片罐收入CAGR达31%，驱动营收增长。目前主要客户包括青啤、百威、雪花、燕京、百事可乐、可口可乐、等头部企业，近年来主要啤酒客户占公司二片罐营收比重逐步扩大。2）盈利：二片罐盈利受原材料波动影响较大，近期随着铝价回落，公司23年整体毛利率为15.2%，同比+3.4pct，1H24公司整体毛利率为17.82%，较2023年持续修复。中长期看，若中粮包装收购落地，无论最终收购方为何，均有望带动行业步入更为良性的发展阶段。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年收入增速分别为7.8%、7.5%、8.2%，归母净利润分别同比18.9%、12.8%、14.3%，对应EPS分别为0.36元、0.40元、0.46元，目前股价对应2024年PE为13x，低于可比公司平均水平。我们认为，公司作为金属包装行业龙头，未来如果二片罐格局进一步改善带动行业盈利修复，龙头企业有望率先受益，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    行业整合不及预期风险，原材料价格大幅上涨风险，下游需求不及预期风险，客户集中度高风险。

多维拓新，破浪出海

伟创电气(688698)
    投资要点：
    深耕电气传动与工控的多元布局者
    公司自设立以来一直专注于电气传动和工业控制领域，股权架构稳固，高管团队稳定，坚持推行激励计划。通过“对内分设+对外投资”进行多元化布局，坚持全球化战略，稳步开展海外业务。变频器、伺服系统、PLC等产品序列丰富，涵盖工业自动化控制层、驱动层、执行层。2023年实现营收13.05亿元，同比增长44%，归母净利润1.91亿元，同比增长36%。
    行业格局
    工业自动化下游市场分化明显，离散自动化适应市场需求与技术变化快，主要依赖OEM市场，受行业景气波动影响大；流程自动化面临测量、建模、控制及优化决策等多重挑战，以项目型市场为主，受政府及央企资本支出驱动显著。分产品线来看：变频器目前外资优势趋减，国内替代步伐加快，受智能制造推动及消费市场回暖影响，市场有望恢复。伺服系统具有更高控制精度和更广泛的应用领域，细分市场亦显现内资替代趋势，高端制造业对工控设备的精度、响应速度及稳定性要求攀升，市场预计恢
    复稳健增长，人形机器人为低压伺服创造未来市场。PLC系统下游应用广泛且依赖程度高，切换成本较高，相关业务盈利能力稳定，且工业自动化扩张与智能化转型将催生新需求。
    竞争优势
    公司拥有“系统集成+行业定制”产品力，产品矩阵丰富，提供定制化系统集成方案，“伺服+控制”一体化解决方案加速伺服业务成长。变频器采取差异化策略，核心产品持续升级并突破高压技术壁垒，伺服驱动覆盖
    高性能至经济型，自制编码器降本提效，助力成长性业务扩大份额。短期华福证券看“工控出海+国产替代”战略期，全球库存已至低位，终端需求复苏将提振工控订单，公司积极开拓海外新兴市场，打造密集经销网络，展望未来欧美市场认证完备，产品销售渠道进一步打开，营收、毛利实现再优化。长期关注“机器人+新能源”能力圈，公司2022年前瞻设立机器人事业部，率先进军机器人产业链，专注于移动、协作、工业及服务类机器人的研发与布局，是国内少数能提供一体化配套服务的厂商。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年归母净利润为2.5/3.1/3.8亿元，同比增长30%/23%/26%，对应当前股价的PE估值为25/21/16倍，对应EPS为每股1.2/1.4/1.8元。公司作为工业控制领域的新锐，具备“系统集成+行业定制”产品力，海外业务开拓顺利，率先布局机器人领域并将长期受益。我们给予2024年31倍PE，对应目标价36.41元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    工业企业利润不及预期的风险，产品和客户拓展不及预期的风险，人形机器人功能落地不及预期的风险，汇率波动的风险。

钛白粉全球龙头，纵横布局深度整合产业链

龙佰集团(002601)
    投资要点：
    钛白粉全球龙头， 资源与技术带来强比较优势。 公司钛白粉总产能为全球龙一， 包含 85 万吨/年硫酸法以及 66 万吨/年氯化法钛白粉。 公司氯化法技术领先， 随着环保政策趋严， 拥有低成本、 成熟大型氯化法钛白粉技术的企业拥有先发优势。 公司持续布局上游资源， 目前拥有龙蟒红格铁矿、庙子沟铁矿及徐家沟铁矿的采矿权， 资源保有量超 3 亿， 可供公司约 20 年的使用， 公司上游矿产自给率不断提升， 保证了原材料安全。 新选矿项目将于 2025 年末建成， 届时公司将拥有 248 万吨钛精矿产能。
    国内钛白粉产能新增供应边际收窄， 海外产能持续出清， 行业格局有望持续向好。 国内供给端规划产能较多， 但实际落地产能有限。 2021 年至2022 年中钛白粉价格高位， 厂商纷纷开启扩产计划， 市场普遍认为现有的产能规划是对行业未来格局的巨大压制， 但实际上随着钛白粉景气度下行，由于原料钛精矿货源紧缺、 生产成本高企、 行业利润承压等原因实际落地产能有限。 2024 年钛白粉拟在建装置产能已边际收窄， 同时我们也预期有部分落后产能将被淘汰。 海外方面， 泛能拓、 科慕、 石原纷纷宣布关停或将关停部分工厂。 因此钛白粉供应格局将有所改善。
    海绵钛新产能投放， 下游拓展量价齐升。 公司海绵钛产能 8 万吨/年，位居全球第一。 公司拥有大型熔盐氯化和大型沸腾氯化技术， 可适应不同品质的富钛料； 拥有 U 型炉和 I 型炉两种海绵钛冶炼技术， 可产出不同质量要求的海绵钛， 目前主要生产的海绵钛和转子级海绵钛主要是较为高端的 0 级和 1 级， 可用于航空、 国防、 高端电子等行业。 公司高端化的发展策略以及下游军工、 航天等高精尖行业的拓展将助力公司产品价值的提升和需求的放量。 子公司云南国钛拟申报上市， 拓宽融资渠道， 在继续巩固和发展海绵钛业务， 增强市场竞争力的同时， 将选择合适的时机将产业布局向直接关联的下游延伸， 进一步拓展集团的产业布局。
    布局新能源材料， 静待行业格局好转。 公司目前拥有年产 10 万吨磷酸铁、 5 万吨磷酸铁锂、 2.5 万吨石墨负极的产能， 已进入多家头部下游客户供应链。 新能源材料竞争加剧， 行业产能过剩， 因此公司后续将暂缓新能源材料产能投入， 但公司已充分储备技术， 一旦行业格局好转， 公司可快速投建放量， 为公司业绩带来增量贡献。
    盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 301.9、332.6、 367.0 亿元， 归母净利润分别为 34.6、 40.8、 49.2 亿元， EPS 分别为1.45 元、 1.71 元、 2.06 元。 我们采用相对估值法， 采用公司历史 PE-TTM估值进行对比。 截至 2024 年 10 月 8 日， 公司 PE-TTM 估值为 14.0 倍， 近五年平均估值为 16.3 倍， 当前处于历史估值低位， 考虑公司作为行业龙头，业绩确定性高， 未来三年选矿产能翻倍持续增厚公司利润， 首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    产品需求不及预期； 国际贸易摩擦加剧； 项目投产销售不及预期

2024年半年报点评：业绩符合预期，出口表现亮眼

泰胜风能(300129)
    投资要点：
    事件：8月24日晚上，公司发布2024年半年报，业绩符合预期。24H1实现收入16.56亿(YOY-1%)，归母1.30亿(YOY+9%)，扣非归母1.20亿(YOY+18%)。单Q2实现收入9.99亿(YOY+15%)，归母0.75亿(YOY+170%)，扣非归母0.69亿(YOY+150%)。
    出口表现亮眼，拉动Q2业绩高增。分地区来看，24Q2外销收入实现8.89亿，同比增长37%，而且盈利能力上远高于国内（海外毛利率27%，国内仅12%），出口表现强劲是Q2利润端高速增长的主要原因。截至24H1，公司的外销收入占比达到54%，在收入体量上已经超过国内，出口已经成为驱动公司未来增长的核心动力。订单方面，24H1海外新增订单6.6亿，在手订单11亿。
    混塔布局逐渐完善，国内陆上竞争力持续增强。相比钢塔而言，混塔具有可靠性高、稳定性高、运输便捷、经济性好等优势，更好适应国内对塔筒越来越高的诉求，在中、低风速地带具备较强的竞争力。公司在23年通过收购中汉能源，前瞻性地布局混塔领域。24年上半年，公司在张家口、钦州和鄂尔多斯3个混塔生产基地顺利投产，新增混塔产能520套。混塔布局全面铺开，公司在陆上塔筒领域的竞争力持续夯实。华福证券
    盈利预测与投资建议：考虑到国内海风需求释放不及预期将对公司盈利产生影响，因此我们适当下调业绩预期。预计公司24-26年的归母净利润分别为4.8/6.8/9.2亿（前值为7.1/10.2/新增，分别下调33%/34%/新增），对应EPS分别为0.51/0.72/0.99元/股，分别同比增长63%/42%/36%，对应当前股价的PE分别为16/11/8倍。考虑到公司出口表现亮眼，未来有望受益于国内外风电的高速发展，业绩增长较为确定。因此继续维持“买入”评级。
    风险提示：风电装机不及预期，行业竞争加剧；原材料价格上涨风险等。

深耕高速混合信号芯片，AR/VR+车载潜力无穷

龙迅股份(688486)
    投资要点：
    专注于高速混合信号芯片研发，七大领域共同发展
    龙迅股份专注于数据/视频传输、视频处理和显示驱动等系列芯片及IP的研发设计，经过长期的技术创新积累，公司已拥有超过140款不同型号的芯片产品，可全面支持HDMI、DP/eDP、USB/Type-C、MIPI、LVDS、VGA等多种信号协议。公司已成功进入多家国内外知名企业供应链。同时，高通、英特尔、三星、安霸等世界领先的主芯片厂商已将公司产品纳入其部分主芯片应用的参考设计平台中。
    行业成长动力十足，目标市场空间百亿以上
    公司产品广泛应用于安防监控、视频会议、车载显示、显示器及商显、AR/VR、PC及周边、5G及AloT等多元化的终端场景。根据公司招股书援引CINNOResearch，2025年全球高清视频桥接芯片市场规模预计将达到55.74亿元，对应20-25年CAGR达到20.02%；2025年全球显示处理芯片市场规模预计将达到55.76亿元；2025年全球高速信号传输芯片市场规模预计将达到63.37亿元，对应20-25年CAGR达到13.17%。由此得到，公司25年目标市场空间达175亿元。
    长期看点：AR/VR+车载，为成长性保驾护航
    （1）AR/VR：我们认为，AR/VR市场潜力巨大，对公司而言具有长期战略意义。目前，公司已拓展终端客户包括Nreal、Rokid、TCL雷鸟等，部分芯片产品更是实现了规模化量产，也满足了市场对于新华福证券一轮4K/8K超高清显示器升级换代以及AR/VR市场的迫切需求。公司预计AR/VR芯片产品有望维持增长态势。（2）车载：公司在车载显示行业多维布局，一方面，公司部分高清视频桥接芯片凭借良好的兼容性和稳定性已导入车载抬头显示系统和信息娱乐系统等领域，其中已有8颗芯片通过AEC-Q100认证；另一方面，公司在车载Serdes领域持续研发，高速单通道速率可达8.1Gbps，可支持菊花链传输模式，该芯片于23Q4流片回来，目前在验证测试阶段。
    盈利预测与投资建议
    作为从事高速混合信号芯片研发和销售的公司，龙迅股份在A股市场具有稀缺性。当前该行业国产化率较低，国产替代空间广阔。我们认为，随着1）AR/VR，2）汽车电子，两大应用领域放量，公司业绩有望再上新台阶。当前可比公司2024-2026年PE估值达到96/47/32倍，我们预计公司将在2024-2026年实现归母净利润1.2/1.9/2.8亿元，对应当前PE估值46/30/20倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    研发失败风险，贸易摩擦及贸易政策变动风险，市场竞争加剧风险，存货余额较大及减值风险，下游需求不及预期风险。

家用呼吸机龙头企业，全球布局打开成长天花板

怡和嘉业(301367)
    投资要点：
    全球化布局的呼吸机国产龙头，业绩有望迎来拐点
    公司深耕呼吸健康领域20余年，是国内领先的呼吸健康领域医疗设备研发和制造龙头企业。公司特有的三横两纵战略布局，横向覆盖家用、医用和耗材三大领域、纵向及产品服务相互协同，全面扩展产品线，打造全球化市场布局。已成为国内市场呼吸机国产龙头、美国市场龙二。2023年疫情及飞利浦退出影响减弱，渠道库存消化影响业绩承压。2024年7月公司与美国经销商RH续签合作协议，同时开拓加拿大新市场，库存消化+耗材上量，Q3公司业绩有望迎来拐点向上阶段。
    国内低渗透率+广阔进口替代空间，公司产品力及性价比优势突出我国人口老龄化趋势严重，COPD和OSA高发呼吸慢病患者持续增长，家用呼吸机为非药物治疗首选方案，但渗透率远低于欧美发达国家，根据怡和嘉业招股说明书转引弗据若斯特沙利文数据，预计21-25年市场规模CAGR可达22%。当前瑞思迈及飞利浦仍占据国内
    市场超过50%份额，进口替代空间广阔。公司产品持续迭代更新，性能比肩进口，同时性价比优势突出，构建强核心竞争实力。公司国内市占率15.6%，通气面罩市占率37.7%，为国产呼吸机龙头企业。后续随着呼吸机市场扩容+公司产品进口替代，市占率有望进一步提升，同时当前高毛利率的耗材业务收入占比仅为17.4%，后续呼吸机销售带动耗材上量有望打开第二增长曲线。
    全球市场竞争格局重塑，海外经销商稳定合作、续签协议拓展新市场华福证券2025年全球无创呼吸机市场有望达55亿美金级，2021年起飞利浦呼吸机因健康风险召回，全球市场竞争格局重塑。公司海外先发布局优势明显，于2010年与RH（原3B）公司开始合作，在美国市场搭建了良好的销售渠道以及品牌知名度，抓住时机快速抢占市场份额，2022年全球市占率提高到17.7%，行业排名第二。目前公司为国产稀缺的获FDA、CE认证，并进入美国、德国、意大利、土耳其等医保市场的国产家用呼吸机制造商。2024年7月，公司与合作多年的美国经销商RH签订独家经销协议，拓展肺病机新产品及加拿大新区域；同时欧洲建立数据子公司，海外布局推进进一步打开成长天花板。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年收入增速分别为-12%、26%、24%，归母净利润增速分别为-20%、43%、27%。采用可比公司估值法，2025年可比公司的平均PE为22倍。考虑到公司作为呼吸机国产龙头企业，在美国市场市占率领先，布局全球呼吸机广阔市场，享有较大的收入天花板，业绩有望迎来拐点，赋予公司一定估值溢价。当前股价对应25年PE为21倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    呼吸机需求不及预期风险；市场竞争风险；新品放量不及预期风险