2024年一季报点评：台山电量修复，防4入列在即

中国广核(003816)
    事件概述：4月24日，公司发布2023年一季度报告，报告期内实现营业收入191.82亿元，同比增长4.88%；归母净利润36.04亿元，同比增长3.38%；扣非归母净利润34.83亿元，同比增长0.07%。
    台山电量修复至1Q21水平：1Q24公司按计划完成了4个机组的年度换料大修和2个机组的十年大修，而上年同期共完成4个机组的换料大修，尽管防3与台1贡献增量，但因停机检修增加，Q1公司完成发电量（含联营）550.80亿千瓦时，同比增长0.4%。其中，在粤机组完成发电量295.84亿千瓦时，同比下降1.5%；粤外机组合计完成发电量254.96亿千瓦时，同比增长2.6%。自2023年11月台山1号机组重新并网发电，Q1台山核电完成发电量66.00亿千瓦，同比增发22.36亿千瓦时，增幅51.2%，绝对发电量已恢复至1Q21水平，考虑其已经连续三年亏损，随着机组电量修复，盈利水平有望改善，公司核电主业业绩有望释放。控股核电电量下滑的同时营收增长主因公司对惠州、苍南等在建核电项目的建筑安装及工程设计业务量增加，单季度工程与建安收入增加，但该业务较低的毛利率致使Q1公司综合毛利率下降至39.3%，同比下降2.0个百分点。
    退税下降抵消降费与信用减值冲回：因研发进度调整，Q1公司研发费用率下降0.6个百分点至0.6%，单季度研发费用同比减少0.97亿元，带动单季度期间费用同比减少1.19亿元；此外公司本季度应收工程款减值准备转回1.39亿元；但公司增值税退税带来其他收益同比减少1.94亿元至3.20亿元，降幅37.8%。增减之间，公司营业利润同比增加1.15亿元，增幅1.8%，低于营收增速3.0个百分点。
    防4入列在即：据新华社报道，4月9日20时，公司防城港核电4号机组成功实现首次并网发电，标志着该机组具备发电能力，向着商业运行目标迈出关键一步，按照目前进度4号机组预计将于今年上半年实现投产，年内贡献业绩增量。
    投资建议：短期内看，年内公司预计有两台机组贡献增量；长期来看核电具备高确定性成长属性。维持对公司的盈利预测，预计24/25/26年EPS分别为0.23/0.24元/0.26元，对应4月24日收盘价PE分别为18.2/17.5/16.6倍，参考可比公司估值，给予公司24年20.0倍PE估值，目标价4.60元/股，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：1）核安全事故；2）政策变化；3）新技术遇阻；4）电价调整；5）汇兑损失。

2024年一季报点评：诺欣妥Q1加速放量，季度间波动不改长期成长韧性

九洲药业(603456)
    事件：2024年4月24日，九洲药业发布2024年一季报。公司Q1实现营业收入14.76亿元，同比下降15.73%；归母净利润2.37亿元，同比下降15.65%；扣非净利润2.34亿元，同比下降14.68%。
    诺欣妥一季度全球销售提速增长，CDMO订单稳健提升。CDMO业务在2023年保持19.40%的收入增长，项目管线日益丰富，截至2023年末已承接32个商业化项目、74个III期项目和902个I/II期项目，服务客户覆盖Novartis、Roche、第一三共、和记黄埔等国内外知名公司。2024年一季度Entresto超预期放量，全球销售额达到18.79亿美元，同比增长36%，其中美国区收入增速35%、非美国地区收入增速38%，将进一步提高诺欣妥在中国、日本高血压疾病的渗透率，诺华预计Entresto销售峰值为70亿美元；Kisqali销售额达到6.27亿美元，同比增长54%，销售峰值为40亿美元。公司通过和诺华深度合作实现综合能力提升，24Q1项目数同比增长10-15%，其中处于NDA阶段项目增长较快，我们认为一季度业绩波动主要系订单交付节奏的季度间递延，未来成长确定性仍然较强。产能方面，瑞博苏州产能利用率在80%以上、浙江瑞博在60%-70%，瑞博台州一期项目预计24年6月底投入使用，确保客户的订单生产需求。
    多肽、小核酸等新兴业务快速成长，战略布局海外CRO平台提高客户粘性。
    1）多肽与偶联药物CDMO方面，公司已完成数十条多肽合成及交付工作，成功交付千万级多肽IND项目，预计2024年多肽业务将实现30%以上增长，同时新建600-800公斤/年的多肽商业化产能，满足客户快速增长的业务需求。2）小核酸方面，公司已经组建中国和美国小核酸团队，目前已承接多个化合物筛选及药学研究阶段项目，未来将加快推进中试平台和商业化车间建设。3）制剂CDMO方面，公司依托瑞华中山、四维医药和康川济医药实现制剂研发、生产、注册一体化服务体系，2023年服务40多家客户的70余个项目，引入新客户超过20家。4）在日本设立全资孙公司建设CRO平台，缩短与海外客户服务半径，欧美日等多地CRO平台将更好发挥业务协作和引流作用。
    投资建议：九洲药业是全球领先的CDMO企业，持续提升核心技术平台。我们预计2024-2026年公司收入分别为62.82/72.44/83.31亿元，同比增长13.7%/15.3%/15.0%，归母净利润分别为11.81/13.71/15.82亿元，对应PE为11/10/8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：研发失败风险、管理风险、行业政策风险、安全生产风险、汇率风险等。

2024年一季报点评：Q1营收稳步提升，绿色数字化营销推进

光环新网(300383)
    光环新网发布2024年一季度报告。2024年4月24日，公司发布2024年一季度报告，2024Q1公司实现营收19.8亿元，同比增长5.3%，实现归母净利润1.6亿元，同比下降5.5%，实现扣非归母净利润1.7亿元，同比下降5.2%。
    Q1业绩实现稳定增长，数据中心与云计算业务持续发展。公司24Q1继续稳步发展互联网数据中心业务和云计算业务，主营业务未发生重大变化。剔除上年同期美元贷款汇兑损益的影响，公司24Q1归属于上市公司股东的净利润较上年同期增长1.19%。其中，IDC及增值服务实现收入5.4亿元，较上年同期减少0.05%；云计算业务实现收入14.1亿元，较上年同期增加7.57%。面对宏观经济增速放缓、下游客户需求疲软、IDC行业供需失衡等现状，公司持续加大市场营销力度，积极推进各地数据中心资源交付。
    践行绿色发展理念，有序推进节能工程。随着国家“双碳”政策的号召，公司积极探索更多数据中心低碳运营、绿色节能升级、降碳节能技术及数据中心液冷技术等应用，持续推动数据中心节能降碳体系建设。公司通过节能设备改造、应用先进节能技术降低数据中心PUE的同时，更加关注从根源解决能耗问题，24Q1公司持续推动北京太和桥、房山、中金云网数据中心光伏项目建设，进一步扩大公司分布式光伏发电覆盖范围，响应政府号召积极参与绿色电力市场化交易，提升数据中心绿色电能使用水平，24Q1公司完成绿电交易约3,000万KWH。
    深耕数字化营销体系，AIGC帮助客户加速创新。Q124无双科技继续为用户提供数据监测、效果评估、智能投放的SaaS服务，主营业务未发生重大变化，业务收入稳中有升。无双科技积极拓展新的业务方向，挖掘新的客户群，发展大客户的同时，打磨自身在服务移动营销客户、整合移动营销策略、完善移动营销技术等领域的专业能力。无双科技积极尝试利用生成式AI提升效率降低成本，进一步提升了广告优化效率与效果。同时亚马逊云科技也在AIGC领域不断创新探索，推出一系列围绕底层基础设施、生成式人工智能、数据战略等新服务及功能，以创新性的技术重塑帮助客户加速创新。
    投资建议：AI浪潮和数字经济背景下，数据中心产业和云计算行业仍将保持快速增长。我们预计公司2024-2026年收入分别为91.2/109.0/128.7亿元，归母净利润分别为6.08/7.85/9.22亿元，当前股价对应2024-2026年P/E分别为26/20/17x，维持“推荐”评级。
    风险提示：客户上架进度不及预期；项目建设及交付进度不及预期。

2024年一季报点评：1Q24收入大增55%；推进产能建设延续先发优势

铂力特(688333)
    事件：公司4月24日发布2024年一季报，1Q24实现营收2.1亿元，YoY+54.7%，归母净利润134万元，去年同期为-2849万元，扣非净利润-1383万元，去年同期为-3196万元，业绩表现符合市场预期。公司1Q24收入快速增长主要是公司经营规模扩大及市场应用领域的拓展，3D打印定制化产品、自研设备和原材料的营业收入均有所增长。我们综合点评如下：
    1Q24收入快速增长55%，归母净利润同比扭亏为盈。在3D打印定制化产品、自研设备和原材料三大类产品的共同推动下，公司1Q24营收实现2.1亿元，YoY+54.7%；归母净利润134万元，去年同期为-2849万元。盈利能力方面，1Q24毛利率同比减少7.4ppt至41.3%；净利率同比增加22.1ppt至0.7%，在收入快速增长和计提股份支付费用减少的背景下，1Q24归母净利润同比扭亏。
    产能建设持续推进，积极拓展下游多领域应用。产能建设方面：23年底公司在建工程较23年初同比增长106.6%至3.4亿元，1Q24末在建工程较24年初进一步增加29.2%至4.4亿元。具体项目来看，根据公司披露，1）公司三期项目C、D地块在2024年3月15日开工，建成后将有效缓解增材制造设备产能不足的问题并抓住行业发展的“风口机遇期”。2）2024年4月18日，公司四期项目E地块举行上梁仪式，标志着四期项目即将进入预交付阶段，将大幅提升公司金属增材制造定制化产品和原材料粉末的产能。产能建设快速推进有望延续公司在金属增材制造领域的先发优势。客户方面，截至2023年底，公司已为全球2600余家用户提供金属增材制造全套解决方案，其中商业航天客户数量已超过30家，同时公司产品在工业机械、能源动力、医疗研究、汽车制造及电子工业等多领域广泛应用。公司积极拓展多领域客户打开长期成长空间。
    持续加大研发投入；积极备产备货迎接旺盛需求。1Q24期间费用率同比减少19.8ppt至53.5%，其中：1）研发费用同比增加32.0%至0.54亿元，研发费用率同比减少4.5ppt至26.4%；2）管理费用率同比减少11.9ppt至16.0%。3）销售费用同比减少0.6ppt至10.3%；4）财务费用率同比减少2.8ppt至0.8%。
    截至1Q24末，1）应收账款较24年初减少1.7%至10.1亿元；2）存货较24年初增加17.9%至6.1亿元；3）合同负债较24年初增加41.7%至0.35亿元。公司积极备产备货迎接下游旺盛需求。
    投资建议：公司是我国金属3D打印综合解决方案龙头，现已完成了原材料、设备、服务全产业链布局，伴随应用拓展和产能不断释放，持续看好公司作为龙头引领行业发展的先发优势。预计2024~2026年归母净利润为3.3亿、5.0亿、6.9亿元，对应PE分别为46x/31x/22x。考虑到公司全产业链龙头地位和行业高景气，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；型号批产节奏不及预期；产品降价等。

2024年一季报点评：24Q1业绩下滑，在建项目贡献未来成长

中煤能源(601898)
    事件：2024年4月24日，公司发布了2024年第一季度报告。公司2024年第一季度实现营业收入453.9亿元，同比下降23.3%；归母净利润为49.7亿元，同比下降30.5%；扣非归母净利润48.9亿元，同比下降31.4%。
    煤炭产量微幅下降，价格同比下滑。1）产销量：24Q1，公司商品煤产量3273万吨，同比下降1.7%。其中，动力煤产量2992万吨，同比下降1.9%；炼焦煤产量281万吨，同比增长0.7%。24Q1，公司实现商品煤销量6387万吨，同比下降14.6%；主要是买断贸易煤销量同比下降24.4%至2973万吨。2）价格：
    自产商品煤综合售价598元/吨，同比下降10.9%；其中，动力煤售价514元/吨，同比下降10.8%，炼焦煤售价1515元/吨，同比下降10.7%；买断贸易煤平均售价611元/吨，同比下降16.9%。3）成本：自产商品煤单位销售成本为291元/吨，较去年同期增长6.8%。从结构上来看，由于公司加强生产接续，露天矿自营剥离量和井工矿自营掘进进尺同比增加，生产一线队伍薪酬水平提高，使得单位材料成本和人工成本出现明显上涨，分别增长7.8%和36.1%；此外，专项基金费用化使用同比减少结余增加使得吨煤其他成本同比增加17.0%。4）毛利：公司自产商品煤单位毛利实现307元/吨，毛利率为51.3%，同比下滑8.0pct。
    聚烯烃盈利能力同比提升。1）销量：24Q1，公司聚烯烃销售量为37.3万吨，同比增长2.2%；尿素销量55.1万吨，同比下降14.6%；甲醇销量39.6万吨，同比下降21.9%；硝铵销量13.0万吨，同比增长7.4%。2）价格：聚烯烃售价6848元/吨，同比下降2.9%；尿素售价2237元/吨，同比下降17.7%；甲醇售价1675元/吨，同比下降8.6%；硝铵售价2251元/吨，同比下降8.5%。
    3）成本：聚烯烃销售成本5899元/吨，同比下降5.8%；尿素销售成本1561元/吨，同比下降15.0%；甲醇销售成本1741元/吨，同比下降18.3%；硝铵销售成本1515元/吨，同比增长20.8%。4）毛利率：聚烯烃实现毛利率13.9%，同比增长2.6pct；尿素实现毛利率30.2%，同比下降2.2pct；甲醇毛利率-3.9%，同比上升12.3pct；硝铵实现毛利率32.7%，同比下降16.3pct。
    其他收益同比大幅下滑。公司的主要参股公司包含中天合创、华晋焦煤等子公司，由于煤价同比23Q1有所下滑，24Q1公司投资收益实现4.44亿元，同比下滑54.8%。
    煤、化稳步推进。公司400万吨/年的里必煤矿和240万吨/年的苇子沟煤矿项目正在建设施工中，榆林煤炭深加工基地项目规划建设聚烯烃规模90万吨/年，计划2024年开工建设，有望为未来煤炭、煤化工产量贡献增量。
    投资建议：公司煤、化项目稳步发力，有望贡献未来成长点。我们预计，2024-2026年公司归母净利润为214.52/226.09/239.82亿元，对应EPS分别为1.62/1.71/1.81元/股，对应2024年4月24日的PE分别为7/7/6倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：煤价大幅下跌；煤化工产品价格大幅下滑；在建产能建设不及预期；计提大额减值。

系列点评八：2024Q1盈利高增，高端化+出海持续发力

长城汽车(601633)
    事件概述:公司发布2024Q1业绩：长城汽车2024Q1营业总收入为428.6亿元，同比/环比分别为+47.6%/-20.2%。2024Q1毛利率为20.0%，同比/环比分别为+4.0pts/+1.6pts；扣非归母净利润为20.2亿元，同比转正，环比+97.3%。
    营收同比高增单车ASP稳步提升。收入端：2024Q1营业总收入为428.6亿元，同比/环比分别为+47.6%/-20.2%。据我们测算，2023Q4单车ASP为15.6万元，同比/环比分别提升2.4/0.9万元。我们判断，单车ASP提升主要由高端化车型销量占比提升所驱动。利润端：2024Q1扣非归母净利润为20.2亿元，同比转正，环比+97.3%。我们判断，利润端改善主要由于销售规模的提升，以及坦克品牌及出口销量提升所导致。费用端：2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为4.0%/2.3%/0.2%/4.6%，同比分别为-1.0pts/-1.3pts/+0.2pts/-0.7pts，环比分别为-1.9pts/-0.7pts/+1.0pts/-0.2pts。
    销量稳健向上坦克表现亮眼。长城整体新能源转型稳步推进，2024Q1累计销量27.5万辆，同比/环比分别为+25.1%/-24.9%；其中2024Q1新能源约5.9万辆，同比/环比分别为+112.8%/-35.4%；新能源占比达到21.5%，同比/环比分别为+8.9pts/-3.5pts。高端品牌方面，2024Q1坦克品牌表现持续亮眼，累计销售4.9万台，同比/环比分别为+103.2%/-15.2%。新品方面，于2024年2月26日新上市的坦克700Hi4-T，3月销量为0.2万辆；坦克300Hi4-T于4月22日上市，2024年限量发售3000台。销量基本盘方面，哈弗表现稳健，2024Q1累计销售15.8万台，同比+25.5%/-28.0%。
    海外销量高增强化盈利表现。2024Q1长城汽车累计出口销售9.3万辆，同比+78.5%。海外布局方面，长城汽车销售网络已覆盖全球170多个国家和地区，拥有超过1000家国际渠道。长城汽车在“ONE GWM”品牌战略的引领下，加速布局国际市场。我们认为，长城汽车2024年海外销量有望达到40-50万辆。
    投资建议：公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，高端智能化路线愈发清晰。调整盈利预测，预计2024-2026年营业收入为2,257.3/2,670.0/3,016.6亿元，归母净利润为108.2/135.6/145.5亿元，对应2024年4月24日收盘价24.75元/股，PE为20/16/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：车市下行风险；WEY、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩符合预期，异质结“三减一增”有望加速产业化进程

迈为股份(300751)
    事件：2024年4月24日，迈为股份发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入80.89亿元，yoy+94.99%；实现归母净利润9.14亿元，yoy+6.03%；合同负债为84.55亿元，yoy+96.34%；2024年一季度，营业收入22.18亿元，yoy+91.80%；归母净利润2.60亿元，yoy+17.79%；合同负债88.90亿元，yoy+66.64%。2023年度，公司整体毛利率为30.51%，同比下滑7.79pct，主要系行业竞争加剧，产能阶段性过剩所致，但未来随着HJT整线设备的放量，公司整体毛利率有望得到提升。
    丝网印刷设备突破海外垄断并远销海外。丝网印刷是太阳能电池片生产的关键工序，并可适用于包括PERC、TOPCON、HJT在内的多种工艺。迈为股份提供的太阳能电池丝网印刷生产线成套设备打破了进口垄断的格局，改变了我国太阳能电池丝网印刷设备主要依赖进口的局面；同时也实现了设备的海外销售，远销新加坡、马来西亚、泰国、越南等海外市场，实现了智能制造装备少有的对外出口。2023年，公司境外收入8.21亿元，占总营业收入的10.15%，未来有望进一步提升。
    HJT“三减一增”全方位降本增效解决方案加速产业化进度。作为HJT技术龙头企业，公司提出的“三减一降”是HJT技术发展的核心趋势，也是强化HJT技术市场竞争力、提升渗透率的必然之路。具体是指“减银：银包铜解决方案”、“减栅：0BB工艺解决方案”、“减硅：硅片薄片化”以及“一增：UV光转胶膜增效延寿命”。此外公司始终坚持技术创新，成功升级了微晶HJT高效电池量产设备，微晶技术通过提升电池片透光性和导电性，大幅提升了HJT的光电转换效率。公司开发的第二代无主栅技术NBB及其串焊设备可将银浆耗量减少30%以上，且在焊接工序即形成有效的焊接合金层，在提升组件功率及可靠性的同时，降低了制造成本。
    技术外延使得公司积极拓展显示面板设备及半导体封装设备领域。公司针对Mini LED自主研发了晶圆隐切、裂片、刺晶巨转、激光键合等全套设备，针对Micro LED自主研发了晶圆键合、激光剥离、激光巨转、激光键合和修复等全套设备，并率先实现了激光开槽、激光改质切割、刀轮切割、研磨、研抛一体设备等半导体晶圆磨划装备的国产化；凭借优异产品性能，公司的显示面板相关产品已在京东方、深天马、维信诺等行业知名企业得到应用，半导体封装相关产品成功导入长电科技、华天科技、三安光电等国内主流封测厂商。
    投资建议：预计公司2024-2026年实现营收112.94/158.64/222.09亿元，归母净利13.41/20.68/30.52亿元，同比增46.8%/54.2%/47.6%，当前股价对应PE分别为22/14/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：光伏新增装机不及预期、市场需求下滑。

深度报告：湿化学品国产之光，布局先进封装加速替代

艾森股份(688720)
    深耕十余载，打造国内领先电子化学品企业。艾森股份作为半导体国产替代的领航者，是国内领先的电子化学品企业，在半导体封装用电镀液及配套试剂领域排名国内前二。公司成立于2010年，经过十余年的创新与技术积累，目前已确立国内传统封装用电镀液及配套试剂主力供应商地位，同时在先进封装领域取得积极进展。公司产品主要包括电镀液及配套试剂、光刻胶及配套试剂，广泛应用于集成电路、新型电子元件及显示面板等行业。2023年，公司实现营业收入3.6亿元，同比增长11.11%，营收增速显著回升，主要原因系半导体行业总体呈复苏趋势且公司新品逐步放量。2023年，公司实现归母净利润0.33亿元，同比增加43.48%。未来，随着本土晶圆厂的扩产，湿化学品的需求量将持续增加，助力公司营收进一步增长。
    国产替代亟待突破，国内电子化学品市场持续增长。电子化学品是电子信息产业的基石，处于行业前端地位，但目前国产化率水平较低，国产替代迫在眉睫。近年来电镀液市场迅速扩张，2021年中国半导体封装用电镀液市场规模约为0.8亿美元，占全球市场的36.4%。全球半导体封装用电镀液市场集中度较高，由杜邦、巴斯夫等企业垄断市场。随着显示面板和先进的半导体生产向中国大陆的迁移，中国的光刻胶市场将持续扩大。据Reportlinker的预计，2023-2028年中国光刻胶市场规模年均复合增长率约10%，前瞻产业研究院进一步测算，预计2028年中国光刻胶市场规模将达206亿元。
    封装电子化学品先驱，研发创新推动国产替代。公司立足传统封装领域，电镀液及配套试剂占据国内市场主导地位，2020-2022年集成电路封装用电镀液及配套试剂市占率超过20%，位列国内前二。在光刻胶及配套试剂方面，公司以光刻胶配套试剂为切入点，通过先进封装用电镀液及光刻胶产品进军先进封装领域，实现高端技术突破。公司凭借核心技术，取得长电科技、通富微电等头部厂商认证，收入呈逐渐上升趋势。此外，募投项目进一步扩大电子化学品供应能力，提升研发创新能力。其中，“年产1.2万吨半导体专用材料项目”总投资2.5亿元，该项目建设将进一步巩固公司龙头地位。乘国产替代东风，继续坚持自主研发战略，公司有望成为湿电子化学品领域的龙头。
    投资建议：考虑到全球湿电子化学品市场稳中有升且国产替代进程加速，公司作为行业龙头，市场份额占比高，在研项目具有前瞻性，未来市场广阔，营收规模有望实现持续提升。随着产能进一步释放，下游需求提升，公司产品有望逐步实现对国外竞品的替代，预计公司在2023-2025年营收分别为3.60/4.48/5.60亿元，所对应的PE估值分别为82/48/38倍。我们长期看好公司的发展，首次覆盖，给予”推荐“评级。
    风险提示：市场竞争风险；终端需求下降风险；募投项目不及预期风险。

2023年年报及2024年一季报点评：盈利能力改善，代理业务稳步推进，伊菲丹高增未来可期

水羊股份(300740)
    事件：水羊股份发布2023年及2024年一季度报告。23年，公司实现营收44.9亿元，同比-4.9%；归母净利润2.9亿元，同比+135.4%；扣非归母净利2.7亿元，同比+180.8%。24Q1，公司实现营收10.3亿元，同比-1.4%；归母净利润0.4亿元，同比-23.3%；扣非归母净利0.5亿元，同比+44.7%。
    水乳膏霜业务同比持平，抖音渠道实现高增。23年，公司实现营收44.93亿元，同比-4.86%。分业务看，1）水乳膏霜：23年营收35.05亿元，同比-0.20%；2）面膜：23年营收8.24亿元，同比-9.00%；3）品牌管理服务：23年营收1.08亿元，同比-60.44%；4）其他：23年营收0.56亿元，同比+80.43%。分渠道看，1）线上：23年营收40.80亿元，同比-4.40%，其中淘系/抖音营收分别为13.96/11.34亿元，同比-26.70%/+60.56%，抖音渠道实现增长；2）线下：23年营收4.13亿元，同比-9.10%。
    聚焦发展高毛利率品牌，盈利能力大幅提升，24Q1毛利率同比+7.63pct，扣非归母净利率同比+1.64pct。1）毛利率方面，23年，公司毛利率为58.44%，同比+5.32pct；24Q1，公司毛利率为61.34%，同比+7.63pct。2）费用率方面，23年，公司销售费用率为41.35%，同比-1.70pct，主要系公司加强费效管控；管理费用率为5.24%，同比+1.13pct，主要系折旧费用、装修费用增加；研发费用率为1.70%，同比-0.18pct，主要系公司调整研发组织，优化研发人员结构。24Q1，公司销售费用率为46.31%，同比+5.06pct；管理费用率为5.66%，同比+1.53pct；研发费用率为1.75%，同比-0.60pct。3）净利率方面，23年，公司实现归母净利润2.94亿元，对应归母净利率6.55%，同比+3.91pct；实现扣非归母净利2.73亿元，对应扣非归母净利率6.07%，同比+4.02pct。24Q1，实现归母净利润0.40亿元，对应归母净利率3.88%，同比-1.11pct；实现扣非归母净利0.53亿元，对应扣非归母净利率5.17%，同比+1.64pct。
    自有品牌与CP品牌双业务驱动，公司多曲线成长可期。1）自有品牌：持续沉淀品牌资产，初步构建涵盖高奢、中产、国潮、大众多元的多层次品牌矩阵，其中①稀缺高奢品牌伊菲丹持续高增，PA培育孵化中：23年持续加强品牌体系化建设，营销端通过品牌艺术沙龙会、明星代言（23年10月官宣杨紫为超级面膜代言人、24年3月官宣吴磊为抗光老精华防晒代言人）、南法溯源等活动，产品端打造出超级面膜、抗光老精华防晒、胶原精粹水及超级CP（超级面膜与胶原精粹水的组合）等多个核心产品，储备臻金系列、樱花系列等潜力产品线；渠道端坚持线上线下多渠道布局，持续开拓杭州武林银泰等高奢百货、高奢酒店SPA等渠道，不断强化品牌高奢属性，提升高奢人群渗透；此外，公司还储备有法国小众轻奢护肤品牌Pier Auge，中长期看，依托超强的品牌筛选与运作能力，PA有望成为继EDB之后的另一增长曲线；②御泥坊：23年聚焦品牌整体升级，完成心智矫正梳理及产品体系迭代；依托公司研发新原料“黑参提取物”，储备东方黑参胶原紧致精华液新品，品牌24年诞生18周年之际全新品牌体系与研究成果推出、品牌调整完成后的业绩表现；③其他：大水滴、小迷糊、御和VAA在23年持续强化品牌心智，收入保持较高的增长韧性。2）代理品牌：形成“1+5+N”的板块结构，其中，①强生：23年强生代理业务受到强生集团旗下科赴公司剥离影响，长期看公司将积极寻求与科赴公司的稳定合作，稳定代理业务基本盘；②其他：持续孵化西班牙专业医美院线健康食品品牌美斯蒂克、欧洲高端护肤品牌伊诗贝格等优势品牌，推动代理业务稳步发展。
    投资建议：公司“四双战略”持续落地，主品牌御泥坊品牌调整与升级有序推进，看好24年品牌调整升级完成后的业绩表现；收购高端品牌伊菲丹等进一步补全品牌矩阵有望带动收入与利润提升；代理业务“1+5+N”战略稳步推进，基本盘持续增长。我们预计24-26年公司归母净利润分别为4.01/4.77/5.44亿元，同比增速分别为36.3%/19.0%/13.9%，对应PE分别为18X/15X/13X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；品牌拓展不及预期；新品研发不及预期。

2024年一季报点评：组织架构转换及战略调整成效初显，盈利能力提升，期待公司后续良性成长

上海家化(600315)
    事件：上海家化披露2024年一季度业绩。24Q1，公司实现营收19.05亿元，同比-3.76%；归母净利润2.56亿元，同比+11.18%；扣非归母净利2.93亿元，同比+29.17%。
    海外市场下滑影响Q1收入增长，期待后续营销投入加大、新品上市等举措助力下业务逐步改善。24Q1，公司营收19.05亿元，同比-3.76%，主要系海外业务受英国市场整体下降及减少营销投入等因素影响承压。分业务看，1）护肤业务：包括佰草集、玉泽、典萃、高夫、双妹品牌，24Q1营收3.39亿元，其中，①佰草集：聚焦发展保湿修护、美白、抗初老和抗衰老四大核心产品线，优化品牌产品结构；同时合作成毅、檀健次进行双流量代言，驱动品牌热度提升与品牌销售增长，24Q1佰草集的传统电商业务实现约49%的同比增长；根据公司公众号，24Q2品牌将上市率先运用TCM精准注能科技的高端抗老系列“紫御龄”，抗老产品线持续完善，高端化建设进一步深化。②玉泽：深耕“皮肤屏障修护”，推出身体乳、精华乳、油敏霜、干敏霜等多种产品，满足不同人群护肤需求；24H1，玉泽使用精选专利医用重组三型人源化胶原蛋白核心成分，上线用于轻医美术后修复产品，其中医用修护敷料面膜目前已上市，修护次抛精华将于Q2上市，新品推出有望进一步夯实品牌医学专业力。③双妹：24Q1同比三位数高增长；未来将在玉容霜、玉容精华油两大热门产品的基础上推出玉容眼霜，持续完善高端产品管线，夯实品牌高端化定位。2）个护家清业务：包括六神、美加净、家安等品牌，24Q1营收11.11亿元，其中①六神：通过产品创新、营销创新继续向年轻化发展，24Q1上市新品第3代手枪泵喷雾驱蚊花露水，当月销量突破27万瓶；24Q2将在“驱蚊蛋”、“冰凉蛋”基础上推出新品“止痒蛋”及“祛味蛋”，打造六神随身蛋系列，同时在营销方面通过故宫IP等跨界联名，吸引更多年轻消费者的关注。②美加净：品牌在23年9月自播团队“老Baby天团”在抖音渠道成功出圈后，继续推进内容场的打造，加速兴趣电商破局，并通过线上声量提升带动线下渠道同步增长；此外，品牌在产品侧切入高增速、专业化的防晒美白赛道，布局春夏季产品矩阵，助力品牌突破季节性消费限制。3）母婴业务：
    包括启初、汤美星品牌，24Q1营收3.90亿元；4）合作品牌：包括片仔癀、碧缇丝、芳芯品牌，24Q1营收0.61亿元。
    推进聚焦“高毛利、高增速、高品牌溢价”品类，盈利能力增强，24Q1归母净利率同比+1.8pct。1）毛利率方面，24Q1，公司毛利率为63.27%，同比
    2.07pct。2）费用率方面，24Q1公司销售费用率为37.21%，同比-3.47pct；管理费用率为6.51%，同比-2.62pct；研发费用率为1.83%，同比+0.18pct。
    3）净利率方面，24Q1，公司归母净利润2.56亿元，对应归母净利率13.45%，同比+1.81pct；扣非归母净利2.93亿元，对应扣非归母净利率15.40%，同比+3.93pct。
    品类发展战略转型持续推进，组织架构“事业部制”调整落地，业务可持续发展可期。23年，公司调整品类发展战略，聚焦发展“高毛利、高增速、高品牌溢价”的品类，逐渐加大美妆业务占比并通过差异化提升个护业务盈利性；同时，为实现新战略的落地和执行，公司于23年10月开始实行事业部制组织架构，设立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部、海外事业部，以品类为决策主体，加快品类闭环决策速度和对市场的反应速度。24Q1，公司组织架构转换及战略调整成效初显，毛利率有所提升；未来随公司坚定推进战略转型，利用数字化赋能整体运营，通过加大研发投入和高效营销投放，推动业务不断实现高质量、可持续、创新化和突破性发展。
    投资建议：公司为化妆品行业龙头企业，短期受益于多款创新性新品贡献的业绩增量，中长期看公司主线产品逐渐清晰、销售渠道逐步优化、营销方式不断创新带来的内生增长，我们预计24-26年归母净利润为5.94/6.92/7.99亿元，同比增速18.7%/16.5%/15.5%，对应PE分别为23X、20X、17X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；新品推出不及预期；战略调整不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：下游需求承压，公司整体保持平稳增长

新巨丰(301296)
    事件。23全年实现营收/归母净利润/扣非净利润17.37/1.70/1.64亿元，同增8.05%/0.39%/+19.94%；其中23Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润5.00/0.59/0.56亿元，同增3.01%/23.09%/+69.41%。24Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润4.37/0.53/0.44亿元，同增1.04%/25.60%/6.52%。
    乳制品行业承压，大客户增速放缓，公司亦受影响。2023年液态奶无菌包装/非碳酸软饮料无菌包装分别贡献收入16.9/0.4亿元，分别占比97.4%/2.3%，同比分别增加7.5%/45.3%。2023年公司包材总销售量为122.6亿包，同增6.8%，公司采取“以销定产”的订单式生产模式，根据客户下达订单进行生产，全年主要大客户伊利（占比72%）收入增长较低，导致公司收入增速下降。24Q1公司收入为4.4亿元，同增1%，下游乳制品需求恢复缓慢，全年压力仍存。
    股权激励影响净利率暂时承压，还原后净利率保持稳定。2023年毛利率/净利率分别为21.66%/9.80%，同比分别变化+4.43/-0.74pct，毛利率增加主因2023年原纸价格下降（2023年白卡纸均价同降21%），净利率下降主要受股权激励费用影响，在不考虑计提限制性股票和股票期权费用1927万元的情况下，公司全年净利润同比增长11.8%，扣非后净利润同比增长34%，净利率为10.9%，较去年同期增长0.36pct。2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为2.31%/5.33%/0.65%/-0.59%，同比变化+1.00/+2.07/+0.02/-0.59pct，销售费用上升主要系销售人员新增计提股权激励940万元，叠加奖金递延至今年发放所致；管理费用上升主因管理人员新增股权激励987万元，同时亦有奖金影响；财务费用下降主因募集资金存款利息收入增加。2023年公司经营性现金流净额为2.1亿元，同增778.7%，主要系公司募集资金影响。23Q4毛利率/净利率同比上升13.11/1.92pct至23.69%/11.74%，毛利率上升主因22Q4低基数，同时纸价下行（23Q4白卡纸同降7.4%），成本下降带动毛利率提升。2023Q4年销售/管理/研发/财务费用率分别为3.51%/1.70%/0.66%/0.20%，同比变化+8.95/-1.85/+0.07/-0.96pct，销售费用率上升主因运费转成本所致。2023年公司每10股派息0.53元，总计现金分红0.22亿元。
    24Q1盈利水平保持相对稳定。24Q1毛利率/净利率同增3.6/2.4pct至22.5%/12.0%，毛利率增加主因原材料价格持续下降，环比来看保持相对稳定。2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.8%/6.7%/0.7%/-0.4%，同增0.2/0.9/0.0/1.5pct，财务费用率增加主要受23Q1募集资金利息收入较多所致。2024年Q1经营性现金流净额为2.2亿元，同增216.7%，主因票据贴现所致。
    投资建议：内部：公司产能快速扩张，目前产能达到280亿包（新增100亿包），背靠伊利不断提升大客户份额，产能利用率有望提升带来盈利水平持续改善。外部：公司加快产业整合节奏，目前已完成对纷美的收购，公司产能再上一层台阶，同时拥有灌装机生产能力，向产业链上游扩展。内外兼修助力公司提升自身竞争力，市场份额有望进一步提高。我们预计2024-2026年归属母公司净利润为1.91/2.20/2.47亿元，对应PE为18X/16X/14X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险，对核心客户依赖度过高风险。

2023年年报&2024年一季报点评：1Q24业绩超预期，汽车智能化加速

电连技术(300679)
    事件：4月23日，电连技术发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入31.29亿元，同比+5.37%；归母净利润为3.56亿元，同比-19.64%；扣非归母净利润为3.48亿元，同比+19.66%。单看23Q4，实现营收9.24亿元，同比+22.36%，归母净利润为1.09亿元，同比+254.46%。公司2024年一季度实现营收10.40亿元，同比+68.77%；归母净利润为1.62亿元，同比+244.43%；扣非归母净利润为1.51亿元，同比+252.06%。
    1Q24业绩超预期，23年汽车高增速。公司23年实现营收31.29亿元，同比+5.37%；实现归母净利润3.56亿元，同比-19.64%。分业务来看，射频连接器及线缆组件/电磁兼容件/软板业务分别实现营收7.99/7.96/3.11亿元，分别同比-8.48%/-1.04%/-23.72%，汽车连接器业务实现收入8.23元，同比高增60.06%。23年手机终端客户订单在上半年出现明显下滑，下半年订单有所回升，该领域全年营收同比基本持平；公司车载业务出货量持续增长，同比高增，且伴随能不断扩大、工艺改善，规模效应逐步凸显。
    24Q1实现营收10.40亿元，同比+68.77%；归母净利润为1.62亿元，同比+244.43%。营收同比高增长，主要系一季度公司消费电子及汽车电子业务出货同比大幅增长，子公司恒赫出货较去年同期实现较好改善所致。
    汽车高速连接器龙头，引领国产替代趋势。伴随汽车电动化、智能化渗透率不断提升，汽车内部传输数据量和单车搭载的传感器数量激增，催生高频高速连接器的需求。公司自2014年起布局汽车高速连接器领域，具备先发优势，目前产品已覆盖Fakra、Mini-Fakra、HSD和以太网连接器。客户方面，打入长城、长安、吉利、比亚迪等国内自主及新势力品牌，并已实现大规模出货。我们认为公司在产品品类、技术壁垒和客户资源等多方面具有明显优势，未来公司有望抓住国产替代化趋势，持续提升产品份额。
    立足射频连接器，BTB渗透率加速。公司消费电子业务围绕射频信号传输、检测领域广泛布局微型电连接器相关产品，不断拓展BTB连接器、软板、天线等产品，产品矩阵不断丰富。分产品来看：微型射频连接器和电磁兼容件：公司为国内龙头，核心产品布局多年,打入全球头部主流安卓手机品牌供应链；板对板连接器：公司射频BTB产品已批量用于核心客户，公司利用自身手机渠道资源优势，持续加大普通BTB在头部客户上的布局与导入，贡献远期增量。
    投资建议：公司消费电子类业务稳定，汽车业务快速渗透，且利润逐季提升。我们预计公司24-26年归母净利润为6.30/8.19/10.55亿元，对应现价PE为28/22/17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；客户导入不及预期；消费电子需求不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：一季度业绩超预期，毛利率提升显著

新易盛(300502)
    事件：4月22日，公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年全年实现营收30.98亿元，同比下降6.43%，实现归母净利润6.88亿元，同比下降23.82%，实现扣非归母净利润6.78亿元，同比下降13.54%。2024年一季度来看，实现营收11.13亿元，同比增长85.41%，环比增长10.12%，实现归母净利润3.25亿元，同比增长200.96%，环比增长25.40%。实现扣非归母净利润3.25亿元，同比增长206.71%，环比增长28.04%。
    部分产品价格调整&电信市场需求波动影响23年业绩，24Q1业绩提升显著，毛利率提升幅度超预期：2023年海外数通市场需求平稳，公司产品推进顺利，但部分产品价格根据市场情况进行调整导致毛利率水平下降，同时电信市场业务受行业结构性调整需求渐弱，因而导致23年公司营收和归母净利润分别同比下降6.43%和23.82%。按地区拆分2023年的营收，国外实现25.94亿元，同比下降3.63%，营收占比83.75%，国内实现营收5.03亿元，同比下降18.62%，营收占比16.25%。进入到2024年一季度，业绩回升显著，营收和归母净利润同比高增长的同时，环比还分别实现了10.12%和25.40%的增长。综合毛利率方面，2023年全年公司综合毛利率30.99%，同比下降6.67pct，24Q1公司综合毛利率大幅提升至42.0%。产能方面，公司的泰国工厂一期已正式投产运营，目前泰国工厂二期正在加速推进建设中，预计2024年内建成投产。
    公司在数通光模块领域实力强劲，前沿领域全面布局，有望充分受益于AI大机遇：公司当前已成功推出业界最新的基于单波200G光器件的800G/1.6T光模块产品，高速光模块产品组合涵盖VCSEL/EML、硅光、薄膜磷酸锂等技术解决方案，产品矩阵还涉及应用于数据中心互联场景的400G和800G ZR/ZR+相干光模块产品。此外在LPO领域公司深度聚焦，当前产品包括400G/800G的LPO光模块，除了单通道100G的400G和800G LPO光模块，公司在2024OFC展上也重点展出了单通道200G的800G OSFP DR4LPO。同时，行业内LPO光模块的生态也在持续完善，2024年3月，12家厂商宣布成立LPO MSA（线性可插拔光学多源协议）旨在开发网络设备和光学模块的规范，以支持一个广泛的、能够互联互通的LPO解决方案生态系统。我们认为LPO光模块的产业进度有望加快，公司有望充分受益。
    投资建议：公司在数通光模块领域实力强劲，深度绑定海外头部厂商的同时持续聚焦新客户的突破，并且公司硅光、LPO等前沿领域积极布局，未来有望持续受益于AI带来的高端光模块产品需求增长。我们预计2024——2026年公司归母净利润分别为15.26/22.80/33.23亿元，对应PE分别为32/21/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：AI及电信领域需求不及预期，行业竞争加剧，产品降价压力。

2023年年报&2024年一季报点评：下游需求恢复明显，未来高增可期

移为通信(300590)
    事件：2024年4月22日，移为通信发布2023年年报及2024年一季报，2023年全年实现营业收入10.16亿元，同比+1.35%；实现归母净利润1.47亿元，同比-11.40%。2024年一季度实现营业收入2.12亿元，同比+20.49%；实现归母净利润0.35亿元，同比+83.06%。
    海外需求边际改善明显，盈利能力持续修复。据公司2023年年报测算，2023Q4公司单季度实现营收3.64亿元，同比+33.49%，实现归母净利润0.49亿元，同比+83.64%，公司从2023年第四季度开始营收实现了较好的增长，创出同比单季度的业绩新高。结合2024年一季报数据，公司连续2季度归母净利润同比增速超80%，业务恢复较快。公司海外业务收入占比较高，一季度营收分区域同比变化来看：北美、欧洲、亚洲（不含境内）、大洋洲都取得了较好的增长，海外需求恢复、通信网络的升级和更新换代，都是公司业绩增长的动力。2024Q1公司综合毛利率达40.87%，较去年同期上升近0.5pcts，我们认为主要系公司自研模块替代外采、部分国产料替代进口料、高毛利订单占比增加等因素叠加影响。
    物联网用户规模持续扩大，新兴技术持续赋能行业发展。工信部《2023年通信业统计公报》显示我国蜂窝物联网用户规模加速扩大，截至2023年底，三家基础电信企业发展蜂窝物联网用户23.32亿户，全年净增4.88亿户，较移动电话用户数高6.06亿户，占移动网终端连接数（包括移动电话用户和蜂窝物联网终端用户）的比重达57.5%。同时国内新兴业务收入保持较高增速，数据中心、云计算、大数据、物联网等新兴业务快速发展，2023年共完成业务收入3564亿元，比上年增长19.1%，其中物联网业务收入比上年增长20.3%。据TheInsightPartners最新研究报告，全球物联网市场规模预计将从2022年的4832.8亿美元增长到2028年的22704.2亿美元，复合年增长率为29.4%。随着AI、IoT、云计算、大数据、5G等技术的快速发展，AI和IOT的融合已经成为创新驱动的未来趋势。根据《AIoT产业智能白皮书2023》预测，2026年AIoT的市场规模达232.7亿美元。
    投资建议：我们认为伴随全球数字化时代的到来，公司顺应市场需求储备的6G技术、人工智能方面的应用将会在后续为公司带来全新增量看点。我们预计公司2024-2026年营业收入有望分别达12.45、15.07、18.02亿元，归母净利润分别有望达1.77、2.12、2.49亿元，对应PE倍数31X/26X/22X。我们认为公司下游需求旺盛后续营收有望维持较高增速，看好公司短期外部扰动逐步消退下盈利能力得以修复，长期经营有望全面向好。维持“推荐”评级。
    风险提示：公司新产品拓展不及预期；海外市场需求不及预期。

2023年年报点评：业绩稳健成长，海外布局持续深化

扬杰科技(300373)
    事件：4月21日，扬杰科技发布2023年年报，2023年公司实现营收54.10亿元，同比增长0.12%；实现归母净利润9.24亿元，同比下降12.85%。
    Q4营收同比实现正增长，产品结构持续优化。Q4单季度公司实现营收13.69亿元，同比增长38.92%，环比下降3.30%。2023年功率半导体市场低迷，前三季度公司营收同比均有下滑，而公司Q4营收同比由负转正，我们认为主要得益于公司产品结构优化，光伏二极管、IGBT、碳化硅等产品进展顺利；不过由于新产品毛利率低于公司平均毛利率水平，导致Q4整体毛利率有所下滑。此外，由于公司通过持有北京广盟合伙份额间接持有瑞能半导体的股权，2023年该项投资公允价值变动达2.04亿元。上述综合因素影响下公司Q4实现归母净利3.06亿元，同比增长130.95%，环比增长47.71%。
    聚焦新能源，发力IGBT、SiC市场。IGBT方面，2023年公司基于Fabless模式8寸、12寸平台的Trench1200V IGBT芯片，完成了10A-200A全系列开发工作，在G2和G3平台方面也成功开发应用于变频器、光储、电源领域的多款IGBT芯片。第三代半导体方面，公司与东南大学签约共建联合研发中心，加大在SiC、GaN功率器件等第三代半导体产品的研发力度。公司已开发上市G1、G2系SiC MOS产品，型号覆盖650V/1200V/1700V13mΩ-1000mΩ，已实现批量出货，其中1200V SiC MOS平台的比导通电阻（RSP）可对标国际水平。各类产品已广泛应用于新能源汽车、光伏、充电桩、储能、工业电源等领域。车载模块方面，公司自主开发的车载碳化硅模块已经研制出样，目前已经获得多家Tier1和终端车企的测试及合作意向，计划于2025年完成全国产主驱碳化硅模块的批量上车。
    “MCC+YJ”双品牌运作，海外布局持续深化。公司持续加大国际化战略布局，在海外建设封装产线、研发中心，进一步打造海外供应链能力。2023年公司于在越南投资增设子公司美微科（越南）有限公司，服务于MCC品牌产品和国际客户，打造海外供应能力。2024年，公司将进一步加强日本等海外研发中心的建设，布局建设欧美研发中心，扩充海外研发人员的规模和产品线覆盖，深化“双品牌”+“双循环”及品牌产品差异化的业务模式，以把握全球发展机遇。
    投资建议：我们持续看好扬杰作为老牌IDM领先企业的客户能力和成本控制能力，当下行业景气度逐步复苏，公司经营也至拐点，且新品进展顺利。预计2024-2026年公司归母净利润为10.35/12.16/15.56亿元，当前市值对应PE为19/16/13倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：产能释放不及预期的风险；新产品营收增长不及预期的风险；行业景气度变化的风险。

2024年一季报点评：来风不佳抵消火电修复，业绩长期向好

福能股份(600483)
    事件：4月24日，公司发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入30.88亿元，同比增长0.52%；归母净利润5.26亿元，同比下降1.16%；扣非归母净利润5.23亿元，同比下降1.39%。
    火电业绩有望持续修复：1Q24公司火电板块的热电联产、气电、燃煤发电分别完成发电量11.44、6.46、20.24亿千瓦时，同比分别-2.83、+2.35、+3.41亿千瓦时，同比分别-19.8%、+57.2%、+20.3%；公司单季度供热量同比增加23.56万吨至201.81万吨，增幅13.2%，相较而言工业供热收益更高，公司合理调整热、电规模有利于进一步增厚火电业绩。成本端，2024Q1秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值约902元/吨，同比下降20.1%，港口电煤价格下降明显叠加长协覆盖率的提升，我们判断公司煤电业绩修复趋势不改。参股煤电企业同样迎业绩修复，Q1公司对联营/合营企业投资收益同比增加0.1亿元至2.60亿元。
    来风不佳，风电短期承压：1Q24公司完成海风发电量8.61亿千瓦时，同比减发0.49亿千瓦时，降幅5.4%；陆风发电量6.34亿千瓦时，同比减发1.25亿千瓦时，降幅16.5%；因来风不佳，风电业绩短期承压进而拖累公司整体业绩。目前，公司参股的三峡海峡发电40万千瓦漳浦六鳌二期项目目前已经并网并完成工程验收，参股海风年内预计迎来增长。
    投资建议：当前煤价仍处于下行通道，全年来看，公司煤电修复趋势不改。维持对公司的盈利预测，预计24/25/26年EPS分别为1.18/1.26/1.29元，对应4月24日收盘价PE分别为8.5/7.9/7.7倍，参考公司历史估值水平以及业绩释放潜力，给予公司24年11.0倍PE估值，目标价12.98元/股，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）燃料成本上行；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。

2023年年报及2024年一季报点评：23年全年业绩高增长，看好公司长期发展空间

华恒生物(688639)
    事件。2024年4月22日，公司发布2023年度及2024年一季报。2023年全年，公司实现营收19.38亿元，同比增长36.63%；实现归母净利润4.49亿元，同比增长40.32%；实现扣非后归母净利润4.38亿元，同比增长44.28%。其中4Q2023，公司实现营收5.74亿元，同比增长32.02%；实现归母净利润1.29亿元，同比增长25.36%；实现扣非后归母净利润1.23亿元，同比增长21.68%。2024Q1，公司实现营收5.01亿元，同比增长25.12%；实现归母净利润0.87亿元，同比增长6.62%；实现扣非后归母净利润0.86亿元，同比增长9.70%。
    缬氨酸价格下降拖累业绩表现，以量补价持续高速增长。据wind引用自博亚和讯数据，缬氨酸价格自23年下半年开始直到24Q1均处于下降区间，23年缬氨酸均价为22816元/吨，同比降低1.41%；24Q1缬氨酸均价为15499元/吨，同比降低41.60%，环比下降17.28%。虽然缬氨酸产品价格出现下降，但对应到整体氨基酸产品的业务表现方面，23年全年公司实现氨基酸产品实现销量7.72万吨，同比增长29.87%；实现收入14.65亿元，同比增长25.62%；实现毛利率43.32%，同比增加0.95个百分点。公司通过以量补价的方式，依然保持了全年收入、利润率的正向增长，体现了公司主营产品的技术、成本及客户资源优势。进入24Q2以来，缬氨酸价格已经稳定在15000元/吨附近，伴随外部利空因素逐步消除，公司业绩面有望继续保持快速增长的趋势。
    生物基新产品顺利实现投产，小品种氨基酸接力，产品矩阵持续丰富。23年内公司按计划推进赤峰基地年产5万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地项目和年产5万吨的生物基1,3-丙二醇建设项目，秦皇岛基地建设年产5万吨生物基苹果酸建设项目，2024年上述项目也已全部实现连续量产，也意味着公司的产品、技术从氨基酸、维生素等产品等扩产到生物基新材料单体，进一步扩宽公司业务增长新空间。此外，公司2024年将继续推动巴彦淖尔基地“交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产1万吨精制氨基酸项目”、赤峰基地“生物法交替生产2.5万吨缬氨酸、精氨酸及年产1000吨肌醇建设项目”的共同实施和落地，公司产品结构有望继续丰富，业绩也有望持续增厚。
    投资建议：公司是合成生物学领先企业，主业丙氨酸、缬氨酸厌氧工艺行业领先，三大新产品及新品种氨基酸产品有望贡献新的利润增量。我们预计公司2023-2025年将实现归母净利6.57亿元、8.43亿元和10.85亿元，EPS分别为4.17元、5.35元和6.89元，对应4月23日收盘价的PE分别为25、20和15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动，市场竞争加剧，核心技术或核心技术人员流失。

2024年一季报点评：业绩符合预期，盈利能力改善库存优化

中国中免(601888)
    业绩简述：24Q1公司实现收入188.07亿元/yoy-9.45%，营业利润为29.08亿元/yoy-7.78%，利润总额为29.10亿元/yoy-7.81%，所得税率为16%/yoy-5.6pcts，归母净利润23.06亿元/yoy+0.25%，扣非归母净利润为22.99亿元/yoy+0.15%，非经常性损益为736万元。24Q1公司所得税率有所下降，带动公司归母净利润同比增长。
    汇率波动管控良好叠加出入境业务恢复，盈利能力同比改善。24Q1公司毛利率为33.31%/yoy+4.3pcts，公司盈利能力稳中有升，我们认为或与人民币汇率优化，采购成本下降有关，去年同期受到人民币汇率波动公司采购成本有所提升致使毛利率有所承压，此外24Q1随着出入境免税业务的进一步恢复，公司线下业务占比不断回升，商品销售结构持续优化，进一步提升公司毛利率；费用端，24Q1公司销售费率/管理费率/财务费率分别为12.84%/2.53%/-0.66%，同比各+2.98/+0.38/+0.83pcts，销售费用率增长我们认为或与出入境客流同比去年同期进一步恢复带动租金上涨有关。24Q1公司所得税率同比降低5.6pcts，综合影响下，24Q1公司归母净利率为12.26%/yoy+1.18%。
    库存环比改善，现金稳步增长。24Q1公司货币资金为364亿元/环比提升14.28%；存货资产为176亿元/环比下降16.45%，库存持续改善。
    持续优化业务布局，稳步拓展渠道资源。2023年，口岸渠道方面，公司与首都机场、上海机场签署补充协议，有利于充分利用双方优势实现合作共赢，进一步提高机场免税业务市场竞争力；公司成功中标天津滨海国际机场进出境免税店项目以及大连周水子国际机场、云南天保口岸、云南瑞丽口岸、云南畹町口岸等出境免税店项目经营权，并获得成都双流国际机场、上海浦东国际机场、上海虹桥国际机场等有税项目经营权，进一步巩固公司在国内大中型机场及口岸的渠道优势。市内渠道方面，公司密切关注市内店政策动态，积极推进市内店调研、选址、定位、规划等工作，继续做好新型市内店的开店准备工作。海外渠道方面，公司有序推进海外项目拓展及免税经营权投标工作，成功获取柬埔寨暹粒吴哥国际机场免税店经营权并实现开业，中标新加坡樟宜机场麒麟精品店经营权，实现“爱达·魔都号”、“地中海号”邮轮免税店开业。
    投资建议：新租金协议有望降低公司机场租金费用，出入境客流修复有望带动口岸免税收入，增收降费下我们认为公司口岸免税业务后续将贡献业绩弹性；市内免税政策有望加速推出，贡献潜在增量。此外，公司实控人为国务院国资委，隶属央企，长期看公司未来市值表现将和企业负责人考核挂钩，经营效益有望提升。我们预计公司24-26年归母净利润分别为78.72、95.48、111.29亿元，对应4月23日收盘价PE分别为19x/16x/13x，维持“推荐”评级。
    风险提示：客流恢复不及预期、消费信心不足等

2023年年报及2024年一季报点评：24Q1归母净利润高增，新项目续力成长曲线

卫星化学(002648)
    事件：公司发布了2023年年报和2024年第一季度报告。2023年，公司实现营业收入414.87亿元，同比增长12.00%；实现归母净利润47.89亿元，同比增长54.71%；实现扣非归母净利润46.72亿元，同比增长51.80%。2024年一季度，公司实现营业收入88.05亿元，同比下降6.95%；实现归母净利润10.23亿元，同比增长46.55%；实现扣非归母净利润10.63亿元，同比增长38.30%。
    23年表现亮眼，24Q1盈利能力同比高增。2023年，公司功能化学品/高分子新材料/新能源材料业务分别实现收入212.89/119.16/4.65亿元，收入占比分别为51.32%/28.72%/1.12%，毛利率分别为15.57%/29.56%/36.77%，同比变化-5.87/+6.45/-1.45pct。综合毛利率来看，公司2023年实现19.84%，同比增长3.31pct；24Q1实现综合毛利率21.66%，同比增长5.46pct。
    新项目逐步落地，公司产业链进一步延伸。C2产业方面，公司于2023年顺利完成连云港基地60万吨/年苯乙烯项目投产；绿色新材料产业园40万吨/年聚苯乙烯、10万吨/年乙醇胺与15万吨/年电池级碳酸酯一期项目一次开车成功，构建家电新材料、新能源材料产业布局，推动环氧乙烷产业高质量发展，实现每年二氧化碳捕捉约9万吨。C3产业方面，公司收购江苏嘉宏新材料有限公司100%股权，在C3产业链新增环氧丙烷系列产品，是国内首家以氢气为原料，实现规模化连续运行的工业化装置，是海关总署唯一允许出口的环氧丙烷生产工艺；同时，公司预计平湖基地新材料新能源一体化项目计划于2024年初中交，将更加高效利用PDH的丙烯资源生产多碳醇，形成丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯的产业链闭环。此外，嘉兴基地也将加快推进26万吨高分子乳液项目，拓宽丙烯酸酯下游向高端纺织乳液、涂料乳液、粘合剂、电池粘合剂与涂覆剂等化学新材料发展，促进公司产业链在质与量上的大幅提升。
    加大研发，突破“卡脖子”新材料技术。2023年，公司自主研发的1000吨α-烯烃项目顺利投产，达到预期的各项指标，并经中国石油与化工联合会组织专家进行成果鉴定，评价该技术国际先进，产品品质超过国内外产品，技术填补国内空白，为公司向高端聚乙烯产品发展提供核心原料保障。同时，公司持续加大研发，2023年研发费用16.26亿元，同比增长31.05%，研发费用率为3.92%，同比增长0.57pct，24Q1公司研发费用率再度提高0.56pct至4.48%。
    投资建议：我们预计，2024-2026年公司将实现归母净利润58.09/70.05/86.16亿元，对应的EPS分别为1.72/2.08/2.56元/股，对应2024年4月23日收盘价的PE为11/9/7倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：项目建设进度不及预期，原材料价格波动，下游需求不及预期。

2024年一季报点评：产业数字化领衔业务收入增长，利润率稳步提升

中国电信(601728)
    事件：4月23日，公司披露2024年一季报，期间公司实现营业收入1344.95亿元，同比增长3.7%；实现扣非净利润91.60亿元，同比增长5.4%。
    产业数字化业务带领营收增长，24Q1公司利润稳步提升。分业务来看，24Q1公司移动通信服务收入实现522.26亿元，同比增长3.2%，公司不断提升5G网络质量，加快推进5G应用智能化升级，持续拓展5G手机直连卫星、5G量子密话等特色应用，促进移动用户规模和价值持续提升，24Q1，移动用户ARPU为45.8元，同比提升0.9%。同期公司固网及智慧家庭服务收入实现318.24亿元，同比增长2.2%，其中智慧家庭收入同比增长10.4%，智慧家庭价值贡献持续提升，24Q1宽带综合ARPU实现48.6元，同比提升2.1%。24Q1公司产业数字化业务实现386.79亿元，同比增长10.6%，公司紧抓经济社会数字化转型的机遇，促进数字基数和实体经济深度融合。24Q1公司ROE实现1.92%，环比同比均实现改善。期间费用率方面，24Q1公司期间费率为19.2%，相比去年同期减少0.9pct，除研发费率小幅增加0.1pct，其余费率均实现下降，公司控费效果显现。24Q1公司应收账款和票据同比增长26.4%，其中应收账款同比增长24.5%，在公司产业数字化收入提升的趋势下，公司应收账款小幅提升。我们认为，在新质生产力加速形成和高质量发展的带动下，公司持续深入实施云改数转战略，实现业务结构和经营指标双改善。
    24Q1公司移动/5G/固网用户稳健增长。公司发布24Q1运营数据，根据公司披露，24Q1公司移动用户规模达到4.12亿户，净增388万户，环比23Q4（+1.0%），其中5G套餐用户3.29亿户，净增1006万户，环比23Q4（+3.2%），5G套餐渗透率提升至79.9%。固网宽带用户达到1.92亿户，环比23Q4（+1.1%），24Q1公司移动和固网用户延续稳定增长趋势。
    公司在持续布局云网融合，云业务有望继续领先公有云市场。2023年公司智算算力新增8.1EFLOPS，2024年预计上海单池万卡液冷智算中心投产，预计智算新增大于10EFLOPS。资本开支方面，2024年公司预计在云/算力领域投资180亿元。2023年天翼云保持政务公有云基础设施第一和全球运营商云第一的头部地位，市场份额在国内公有云IaaS和IaaS+PaaS前三中实现持续提升，2024年天翼云将向智能云升级。未来公司将推动云网融合，聚焦云、网、人工智能、量子/安全四大技术方向，重点布局云计算及算力、新一代信息通信、大数据、人工智能、安全、量子、数字平台等七大战略性新兴产业和未来产业。
    投资建议：公司在四大技术方向，七大战略性新兴产业和未来产业的发展方向上持续发展新质生产力，我们预计2024/2025/2026年分别实现归母净利润335.41/369.67/407.64亿元，对应PE17/15/14倍，维持”推荐”评级。
    风险提示：云网融合业务发展不及预期，2024年C端用户发展速度放缓。

2023年年报及2024年一季报点评：常规镜片大单品战略深化，“轻松控”系列持续快速放量，盈利能力稳步提升

明月镜片(301101)
    事件：明月镜片披露2023年年报及2024年一季报。23年，公司实现营收7.49亿元，同比+20.17%；归母净利润1.58亿元，同比+15.65%；扣非归母净利1.36亿元，同比+46.99%。24Q1，公司实现营收1.92亿元，同比+11.93%；归母净利润0.42亿元，同比+20.42%；扣非归母净利0.35亿元，同比+15.04%。
    外部因素扰动下收入逆势延续增长，经营韧性凸显。23Q4/24Q1，公司实现营收1.86/1.92亿元，同比+10.37%/+11.93%，公司在线下消费受到客观环境的影响、海外局势动荡导致原料业务和出口业务承压的背景下，通过优化产品结构，带动近视管理镜片“轻松控”系列产品和常规镜片中明星产品快速增长，进而实现整体营收的持续增长，经营韧性彰显。
    24Q1毛利率同比+1.9pct至58.1%，扣非归母净利润率同比+0.5pct至18.1%，盈利能力进一步提升。1）毛利率方面，23Q4，公司毛利率为56.60%，同比+3.20pct；24Q1，公司毛利率为58.07%，同比+1.94pct。
    2）费用率方面，23Q4，公司销售费用率为18.80%，同比+1.95pct；管理费用率为12.39%，同比+4.25pct；研发费用率为5.93%，同比+1.61pct。24Q1，公司销售费用率为18.68%，同比-0.59pct，主要系公司考虑外部形势适当调整费用投放节奏，同时公司积极寻找抖音、小红书、知乎等数字营销媒体的新打法，投放效率提升；管理费用率为12.31%，同比+2.18pct；研发费用率为3.61%，同比+0.50pct。3）净利率方面，23Q4，公司实现归母净利润0.35亿元，对应归母净利率18.90%，同比-10.18pct；实现扣非归母净利0.29亿元，对应扣非归母净利率15.76%，同比-0.12pct。24Q1，公司实现归母净利润0.42亿元，对应归母净利率21.97%，同比+1.55pct；实现扣非归母净利0.35亿元，对应扣非归母净利率18.11%，同比+0.49pct。
    常规镜片大单品战略稳步推进，“轻松控”系列持续快速放量。剔除海外业务不利影响，23年/24Q1公司镜片业务同比+29%/+20%；其中，1）常规镜片：受益于产品聚焦策略，大单品销售亮眼，例如PMC超亮系列产品23年/24Q1收入同比+80%/77%、1.71系列产品23年/24Q1同比增长30%/33%，三大明星产品占常规镜片收入的比例过半且持续提升，23年/24Q1分别为52.31%/54%，常规镜片收入结构持续优化。2）近视防控产品：截至23年末，公司近视管理镜片品类已有合计24个SKU同时在售，其中零售渠道12个SKU，医疗渠道12个SKU，近视防控产品矩阵丰富，产品销量持续上升，23年/24Q1“轻松控”系列产品销售额分别为13338/4108万元，分别同比增长70%/50%。
    投资建议：公司是国产镜片龙头，常规镜片业务收入利润有望稳步增长成为隐性增长抓手，积极布局近视防控赛道，构筑高增速的第二增长曲线，具备较强稀缺性。我们预计24-26年公司归母净利润为1.85/2.20/2.70亿元，同比增速+17%/+19%/+23%，当前股价对应24-26年PE分别为29x、24x、20x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；新品研发进度不及预期。

2024年一季报点评：一季报高势能延续 加强冰冻化迎战旺季

东鹏饮料(605499)
    事件：公司于4月22日发布2024年一季报，24Q1实现营业收入34.82亿元，同比+39.80%；归母净利润6.64亿元，同比+33.51%；扣非归母净利润6.24亿元，同比+37.76%；24年一季度末合同负债26.88亿元，环比23年末增加0.8亿元。营收蓄水池丰厚，业绩余力充足。现金流方面：24Q1公司销售商品、提供劳务收到的现金40.96亿元，同比39.13%，回款增速和营收同步，经销商打款意愿高，业绩质量好；公司经营活动产生的现金流量净额8.60亿元，同比增长18.72%。
    新品占比显著提升，广东以外市场渠道建设持续推进。分产品看，24Q1东鹏特饮/其他饮料分别实现营收31.01/3.77亿元，同比+30.11%/+257.01%，占比89.16%/10.84%。营收占比89.16%的东鹏特饮仍为基本盘，其他饮料收入占比显著提升，由23Q1的4.24%提升至24Q1的10.84%，其中补水啦及大咖合计收入占比为6.92%。分区域看，23年广东/非广州区域/线上直营营收分别为9.21/21.43/4.13亿元，同比+9.45%/+51.21%/+79.87%。24Q1公司继续精耕广东市场的同时积极开拓全国市场，500ml金瓶及东鹏补水啦等新品的销售持续提升，带动公司的销售收入和净利润快速增长。未来公司将进一步完善销售网络的全国布局，加强渠道建设，保障市场供应，逐步向全国区域推广公司新产品，积极研发健康功效饮品，满足消费者多元化的消费需求。分销售模式看，公司在经销/直营/线上/其他营收同比+36.02%/+73.47%/+100.26%/-5.95%。线上渠道实现翻倍增长。经销商数量上：24Q1末公司共有经销商2,912家，较23年末减少69家。其中广东/非广州/线上直营渠道截止2024Q1数量为271/2139/502家，相23年末分别增加-17/-58/+6家。
    糖价阶段性承压+新品培育期规模效应弱+旺季前加大冰冻化费用投放，短期盈利能力受影响。24Q1公司毛利率42.77%，同比-0.76pcts；归母净利率19.07%，同比-0.90pcts，或因白砂糖价格高企原料端承压，毛利率略有回落。费用端24Q1公司销售/管理费用率17.11%/2.95%，同比+1.43/-0.30pcts，公司为推进全国化战略实施，进一步扩大销售规模、增加销售人员、加大冰柜投放导致销售费用率增长。
    投资建议：公司产品端不断优化产品结构夯实第二曲线，满足不同人群的差异化需求，渠道上持续开拓全国市场，提升产品的整体铺市率与覆盖广度，通过线上线下多维度推广，提升复购。预计公司24-26年归母净利润分别为27.75/35.92/43.93亿元，同比+36.1%/29.4%/22.3%，当前股价对应P/E分别为29/22/18X，维持“推荐”评级。
    风险提示：新品推广效果不及预期，行业竞争加剧，食品安全问题。

2023年年报点评：生猪出栏维持高增，降本目标持续兑现

华统股份(002840)
    事件：公司于4月23日发布2023年年报，2023年全年实现营收85.8亿元，同比-9.2%；实现归母净利润-6.0亿元，同比-789.3%；计提资产减值损失1.6亿元，拖累全年业绩表现。其中，Q4实现营业收入24.1亿元，同比-20.4%；归母净利润-2.5亿元，同比-681.8%，计提资产减值损失0.6亿元。
    2023年生猪出栏维持高增，降本目标持续兑现。2023年公司共计销售生猪230.3万头，同比+91.1%；销售均价15.0元/公斤，同比-23.6%，出栏均重在122-123kg。其中Q4销售生猪62.2万头，销售均价14.4元/kg。公司养殖成本逐渐向行业优秀梯队靠拢，四季度公司完全成本已经降至16.5元/kg。按照122Kg的出栏均重计算，公司四季度头均亏损约256元。2024年公司规划出栏生猪400-500万头，目前已有育肥产能310-330万头，并正在通过代养的轻资产模式继续扩张产能。截至2024年4月，公司能繁母猪存栏量已接近15万头，PSY达到25头左右，未来伴随公司对种猪品系的更新换代，生产效率仍有进一步提升空间。
    屠宰业务持续发力，产能贮备充沛。2023年公司屠宰生猪448.2万头，同比+29.4%。公司目前的屠宰产能约为1400万头/年，2024年生猪屠宰目标600万头。屠宰是公司传统优势领域，为公司稳定提供稳定现金流，能有效平滑周期波动的不利影响。
    货币资金储备相对充裕，多元手段降低资产负债率。截至2023年末，公司货币资金6.3亿元，整体资金储备相对充裕；经营活动产生的现金流量净额5.3亿元，主营业务的造血能力比较优秀。此外，公司可转债有余额2.4亿元，若这部分可转债成功转股，负债率将会有所下降。
    投资建议：我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为5.91、12.94、13.57亿元，EPS分别为0.95、2.09、2.19元，对应PE分别为22、10、10倍。2024年下半年猪周期有望迎来重要反转，公司是立足浙江的生猪养殖和生猪屠宰一体化龙头，生猪销售享有区域高价优势，目前养殖产能储备充足，养殖成本降幅显著，有望在全产业链布局下充分受益于周期景气度上行，维持“推荐”评级。
    风险提示：生猪价格波动风险；动物疫病风险；生猪出栏不及预期风险。

2024年一季报点评：Q1业绩开门红，淡季订单保持中高速增长

行动教育(605098)
    业绩简述：24Q1公司实现收入1.41亿元/yoy+28.11%，归母净利润0.24亿元/yoy+34.42%，扣非归母净利润0.26亿元/yoy+67.05%，非经损益为-155.82万元/23Q1为255.25万元。
    费率下降，归母净利率同比提升。盈利能力方面，24Q1公司毛利率为71.78%/yoy-5.9%；公司费率显著下降，24Q1公司销售费率/管理费率/研发费率/财务费率为分别为28.6%/18.81%/5.27%/-3.49%，同比各-7.31/-3.75/-1.97/-0.49pcts；24Q1公司所得税率为17.8%/yoy+5.35pcts；综合影响下，公司归母净利率为17.02%/yoy+0.66pcts。
    淡季订单保持中高速增长，合同负债充裕。24Q1公司订单为1.6亿元/yoy+32.23%；合同负债为9.7亿元/环比提升1.25%。整体来看，24Q1为公司淡季，订单同比增速保持30%+，表现亮眼。
    大客户战略成果显著。公司锁定行业第一、区域第一，基于大客户的需求，为其量身定制、升级产品。2023年，郎酒、今世缘、名创优品、今麦郎、纳思达、创新金属、波司登等行业、区域龙头与公司达成合作，携手同行，共同创造。同时，公司由董事长牵头、集团核心管理层及分子公司总经理为第一负责人，围绕“大客户战略”进行了以“一切围绕业务、业绩为导向”、加速客户成交效率、推动业绩和收入持续增长的线上主题培训，一周一期。2023年末，“大客户战略”主题培训共开展了42期，已有200余家大客户企业与公司达成深度合作。
    公司秉持高分红策略回报股东。2021/2022年公司分红率分别为108.63%/213.03%。2023年半年度公司分红每10股派8元，合计9446.29万元，2023年末公司计划分红每10股派10元，合计1.18亿元，2023年全年公司拟分配现金红利总额为2.13亿元（含税），全年分红率为96.85%，维持较高水平。
    投资建议：公司作为企业管理培训行业龙头，积极打磨战略、产品，培育新人才，全方位强化公司运营，公司秉持回报股东的想法，近年来分红率维持较高水平。公司Q1表现开门红，基于现有的合同负债及终端客户对于提价的良好接受度，我们持续看好公司的发展。我们预计2024-2026年公司归母净利润为2.85/3.65/4.57亿元，同比增长30%/28%/25%，当前市值对应PE为22X/17X/14X，维持“推荐”评级。
    风险提示：解禁减持、招生人数不及预期、关键业务人员流失、学员报到率低于预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：现金流持续优化，盈利逐季改善

山鹰国际(600567)
    事件。23全年实现营收/归母净利润/扣非净利润293.33/1.56/-2.98亿元，同比-13.7%/+106.9%/亏损收窄；其中23Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润80.2/2.7/0.6亿元，同比-6.4%/+111.8%/扭亏。24Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润66.7/0.4/-0.2亿元，同比+5.0%/+111.5%/亏损收窄。
    纸价下降23年收入同比下降14%。23年箱板/瓦楞/包装/其他原纸收入同比分别变化-12.26%/-5.54%/-7.78%/-16.57%，收入分别占比39.15%/14.91%/24.68%/13.02%。由于国内供给仍远大于需求（2023年箱板/瓦楞纸有效产能分别为4394/3255万吨，表观消费量分别为3471/2478万吨），叠加进口纸影响（2023年国内箱板/瓦楞纸进口量分别为532/359万吨，同比分别增加46%/48%），整体价格承压。量：产销均衡增长，23年原纸产量/销量为678.5/677.7万吨，同增10.4%/10.0%。价：23年国内原纸销售均价同比-16.32%。
    成本下降23年盈利能力逐步恢复。23年毛利率/净利率同增2.64/7.27pct至9.87%/0.35%，终端需求逐步恢复，虽然受进口纸冲击纸价持续下降，但同时下游各大纸厂利用其对国内废纸定价的影响力，积极下调国废黄板纸的采购价格，参考23年美废#12/国废均价同降30%/29%，原料价格下调幅度大于纸价的情况下，箱板/瓦楞/包装/其他原纸毛利率同增1.3/2.48/2.69/1.03pct。23年销售/管理/研发/财务费用率1.30%/4.83%/2.85%/3.59%，同比变动+0.15/+0.15/+0.41/+1.05pct，财务费用率增加主因利息支出以及汇兑损失增加所致。2023年公司经营活动现金流净额为31.67亿元，同比增长1457.22%，公司盈利逐季改善，现金流持续好转。23年公司每10股派息0.11元，分红0.48亿元。
    23年吨盈利逐季改善，产能利用率下降24Q1吨盈利下降。量：23Q4公司国内造纸销量同增18%/环增+5%；价：23Q4箱板纸均价同降16.8%/环增4.7%。单Q4毛利率同增8.2pct至11.7%，我们估算2023年Q1/Q2/Q3/Q4吨盈利约-338/-58/64/94元。单Q4销售/管理/研发/财务费用率1.24%/4.66%/2.80%/3.05%，同比变动-0.15/-0.53/+0.23/-1.28pct，管理费用率下降主因核心管理层在下半年主动降薪，财务费用率下降主要受汇率影响。24Q1公司国内造纸销量同增24%/环降26%，24Q1吨盈利3元，吨盈利下降主因产能利用率下降。24Q1销售/管理/研发/财务费用率1.26%/4.42%/2.67%/4.10%，同比-0.14/-1.69/-0.33/-0.72pct，管理费用率下降原因同23Q4。
    投资建议：公司推进在建工程建设，优化国内区域产能布局，随着浙江山鹰77万吨造纸项目第一条产线正式投产，以及吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目投产，公司国内造纸产能提升至约800万吨/年，进一步巩固公司的行业领先地位。作为国内箱板瓦楞纸龙头，坚持产业链一体化策略，产能稳步扩张，展望2024年伴随下半年消费旺季来临，规模及区位优势推动下预计公司盈利逐季改善。我们预计2024-2026年归母净利润为9.63/15.13/20.67亿元，对应PE为8X/5X/4X，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩稳健增长，24Q1彰显公司韧性

亚太科技(002540)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收71.1亿元，同比增长5.67%；实现归母净利润5.65亿元，同比减少16.38%；扣非净利润5.38亿元，同比增长29.47%。2024Q1，公司实现营收16.99亿元，同比增长14.02%，环比23Q4下降23.44%；归母净利1.22亿元，同比增长17.07%，环比23Q4下降27.38%，扣非净利1.17亿元，同比增长23.09%，环比23Q4下降34.96%。
    产品结构：传统铝材销量稳步提升，零部件业务高速发展。2023年公司实现铝挤压材及零部件产品销量26.66万吨，同比增长10.51%。其中：热管理系统铝材实现营收29.86亿，同比减少2.67%，毛利率14.85%，减少0.31pct；底盘安全系统铝材实现营业收入22.95亿元，同比增长14.84%，毛利率为13.11%，同比增长0.56pct；汽车零部件实现营业收入4.13亿元，同比增长168.79%，毛利率为28.24%，同比增长10.62pct。
    2023年业绩拆分：销量增长带动业绩稳健提升。2023年公司实现毛利10.63亿元，单吨毛利3987元，同比增加近80元/吨，整体维持稳定；费用端，2023年公司管理/销售/研发/费用分别为1.53/0.4/2.48亿元，同比分别变化-28.38%/56.46%/9.91%，整体维持稳定。公司归母净利下降主要是由于22年存在近3亿元的一次性资产处置收益；而扣非净利上升则主要是由于销量增长带动的毛利提升。
    2024年Q1业绩超预期，彰显公司韧性：公司由于爆炸事故的影响，停产了接近一个月，但公司仍实现盈利和营收的双双增长。我们认为公司取得超预期的表现主要来自几方面：1、尽管停产一个月，但爆炸事故影响有限，因此同比来看，传统铝材的销量或维持稳定；2、增量利润主要来自零部件业务，公司23Q1零部件业务尚没有实现达产，利润贡献不足，因此24Q1零部件业务或贡献了主要增量利润；3、本次爆炸产生的实际损失尚没有计入到Q1业绩中。
    高分红的优质民营企业：2023年分红率达到75%，股息率5.4%。公司利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利3.25元（含税），送红股0股（含税），不以公积金转增股本，共计派发4.01亿元，按归母净利计算分红率达到75%，现价股息率5.1%，估值仍处低位。
    投资建议：公司是铝挤压材龙头企业，一方面公司传统铝材业务有望在产能扩充下的继续实现量增；另一方面，汽车零部件业务有望持续高速增长，从而带动盈利进一步提升。我们预计2024-2026年，公司归母净利润为6.36、7.53、8.71亿元，对应4月23日股价的PE分别为12/10/9X，维持“推荐”评级。
    风险提示：竞争加剧风险、产能建设不及预期风险、新能源汽车销量不及预期风险等。

2024年一季报点评：高端产品销量增长，产业布局优化升级

中信特钢(000708)
    事件：公司发布2024年一季报。2024Q1，公司实现营收284.29亿元，同比增长1.6%、环比增长3%；归母净利润13.6亿元，同比减少8.1%、环比增长1%；扣非归母净利13.38亿元，同比减少5.7%、环比增长24.3%。
    点评：毛利率同比回落，期间费用率同比增长
    ①毛利率环比回升，同比回落。2024Q1，公司毛利率12.31%，同比下滑1.25pct，环比增长0.82pct。
    ②期间费用率同比增长。2024Q1，公司期间费用率为3.09%，同比增长0.35pct，环比减少0.18pct。研发费用率为4.29%，同比增加0.24pct，环比增长1.05pct。
    未来核心看点：高端产品销量增长，产业布局优化升级
    ①特钢需求增长空间巨大。我国坚定不移推动建设制造强国和产业转型升级，在国内供给侧结构性改革和建设制造强国等国家战略和相关政策带动下，我国产业结构调整进一步深入，制造业的转型升级以及高端制造业的提速发展激发了高端特钢产品的市场需求，预计高端装备制造、船舶海工、汽车、能源、国防航空航天等行业仍将保持增长态势，特钢需求量仍将有所增长。
    ②高端产品销量持续增长。2023年，公司“两高一特”销量同比增长37%，其中高温、耐蚀合金销量增长19%；高强钢销量增长12%，特种不锈钢销量增长113%，均持续保持快速增长。同时，公司还重点培育了80余个“小巨人”项目（细分市场领域的隐形冠军），“小巨人”品种销量突破668万吨，为公司整体实现稳健的经营业绩提供了有力保障。
    ③资本运作促力发展，产业布局优化升级。公司于2023年2月成功竞得上海中特泰富钢管有限公司60%股权，取得天津钢管控股权。紧接着公司成功收购天津优泰企业管理合伙企业（有限合伙）发行的可转债A份额7.3%的股权，对天津钢管权益利润提升至58.3%。公司已拥有约500万吨的特种无缝钢管产能，成为全球规模领先的特种无缝钢管生产企业。
    盈利预测与投资建议：公司高端产品销量增长，产业布局优化升级，我们预计2024-2026年公司归母净利润依次为63.04/69.66/77.28亿元，对应4月23日收盘价，PE为12x、11x和10x，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能释放不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：常规镜片大单品战略深化，“轻松控”系列持续快速放量，盈利能力稳步提升

明月镜片(301101)
    事件：明月镜片披露2023年年报及2024年一季报。23年，公司实现营收7.49亿元，同比+20.17%；归母净利润1.58亿元，同比+15.65%；扣非归母净利1.36亿元，同比+46.99%。24Q1，公司实现营收1.92亿元，同比+11.93%；归母净利润0.42亿元，同比+20.42%；扣非归母净利0.35亿元，同比+15.04%。
    外部因素扰动下收入逆势延续增长，经营韧性凸显。23Q4/24Q1，公司实现营收1.86/1.92亿元，同比+10.37%/+11.93%，公司在线下消费受到客观环境的影响、海外局势动荡导致原料业务和出口业务承压的背景下，通过优化产品结构，带动近视管理镜片“轻松控”系列产品和常规镜片中明星产品快速增长，进而实现整体营收的持续增长，经营韧性彰显。
    24Q1毛利率同比+1.9pct至58.1%，扣非归母净利润率同比+0.5pct至18.1%，盈利能力进一步提升。1）毛利率方面，23Q4，公司毛利率为56.60%，同比+3.20pct；24Q1，公司毛利率为58.07%，同比+1.94pct。
    2）费用率方面，23Q4，公司销售费用率为18.80%，同比+1.95pct；管理费用率为12.39%，同比+4.25pct；研发费用率为5.93%，同比+1.61pct。24Q1，公司销售费用率为18.68%，同比-0.59pct，主要系公司考虑外部形势适当调整费用投放节奏，同时公司积极寻找抖音、小红书、知乎等数字营销媒体的新打法，投放效率提升；管理费用率为12.31%，同比+2.18pct；研发费用率为3.61%，同比+0.50pct。3）净利率方面，23Q4，公司实现归母净利润0.35亿元，对应归母净利率18.90%，同比-10.18pct；实现扣非归母净利0.29亿元，对应扣非归母净利率15.76%，同比-0.12pct。24Q1，公司实现归母净利润0.42亿元，对应归母净利率21.97%，同比+1.55pct；实现扣非归母净利0.35亿元，对应扣非归母净利率18.11%，同比+0.49pct。
    常规镜片大单品战略稳步推进，“轻松控”系列持续快速放量。剔除海外业务不利影响，23年/24Q1公司镜片业务同比+29%/+20%；其中，1）常规镜片：受益于产品聚焦策略，大单品销售亮眼，例如PMC超亮系列产品23年/24Q1收入同比+80%/77%、1.71系列产品23年/24Q1同比增长30%/33%，三大明星产品占常规镜片收入的比例过半且持续提升，23年/24Q1分别为52.31%/54%，常规镜片收入结构持续优化。2）近视防控产品：截至23年末，公司近视管理镜片品类已有合计24个SKU同时在售，其中零售渠道12个SKU，医疗渠道12个SKU，近视防控产品矩阵丰富，产品销量持续上升，23年/24Q1“轻松控”系列产品销售额分别为13338/4108万元，分别同比增长70%/50%。
    投资建议：公司是国产镜片龙头，常规镜片业务收入利润有望稳步增长成为隐性增长抓手，积极布局近视防控赛道，构筑高增速的第二增长曲线，具备较强稀缺性。我们预计24-26年公司归母净利润为2.00/2.40/2.87亿元，同比增速27%/20%/20%，当前股价对应24-26年PE分别为26x、22x、18x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；新品研发进度不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：23年业绩承压，逐步形成煤电新能源一体化格局

盘江股份(600395)
    事件：2024年4月22日，公司公布2023年年度报告及2024年一季报，2023年公司营业收入94亿元，同比下降20.60%，归母净利润7.32亿元，同比下降66.62%。2024年一季度，公司营业收入19.49亿元，同比下降31.91%，归母净利润2132.5万元，同比下降93.92%。
    2023年产销下滑，价格下降影响利润。2023年，公司完成煤炭产量1126.94万吨，同比下降3.6%；商品煤销量1153.36万吨，同比下降9.61%。2023年公司煤炭综合售价782.16元/吨，同比下降13.61%；吨煤成本563.6元/吨，同比增长3.87%，吨煤毛利218.56元/吨，同比下降39.75%；毛利率为27.94%，较2022年下降12.13个百分点。
    2024年产量增长明显，期待业绩释放。公司2024年经营计划为生产原煤1560万吨（+1.93%），生产商品煤1013万吨（-10.11%），营业总收入101.3亿元(+7.73%)，利润总额11亿元(+19.24%)。
    现金分红82%，股息率4.37%。公司拟每10股派发现金股利2.80元（含税），合计派发现金股利6.01亿元，占2023年公司归母净利润的82.06%，以2024年4月22日市值测算，股息率4.37%。
    24Q1煤炭产销下滑明显，导致毛利大幅下滑。2024年一季度，公司完成煤炭产量203.73万吨，同比下降35.72%；煤炭销量190.07万吨，同比下降45.67%。24Q1公司煤炭综合售价894.41元/吨，同比增长12.1%，吨煤成本665.61元/吨，同比增长16.7%；吨煤毛利228.80元/吨，同比增长0.5%；总毛利为4.35亿元，同比降低3.61亿元，降幅45.37%，毛利率为25.58%，同比下降2.94个百分点。
    煤电新能源一体化格局逐步形成。2023年马依公司马依西一井一采区（120万吨/年）、恒普公司发耳二矿西井一期（90万吨/年）顺利通过联合试运转验收，并取得安全生产许可证，新增煤炭产能210万吨/年；公司首个露采项目杨山煤矿（100万吨/年）取得省能源局核准；接续采区建设和矿井技改扩能有序推进，煤炭主业发展持续向好。电力业务方面，公司新能源发电项目已实现并网容量超过100万千瓦，拟建新能源发电装机容量超过150万千瓦；盘江新光2×66万千瓦燃煤发电项目1号机组已投入运营，2号机组力争今年上半年实现并网发电；盘江普定2×66万千瓦燃煤发电项目力争今年底实现首台机组并网发电。
    投资建议：公司为贵州省煤炭龙头，煤炭资源储量丰富，资源禀赋优异。我们预计2024-2026年公司归母净利为8.05/9.79/12.04亿元，对应EPS分别为0.37/0.46/0.56元/股，对应2024年4月22日收盘价的PE分别为17/14/11倍，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：1）煤炭价格波动的风险。2）项目进度不及预期的风险。

2023年年报及2024年一季报点评：Q1业绩超预期，利基型存储周期上行

兆易创新(603986)
    事件：2024年4月19日，兆易创新发布2023年年报及2024年一季度报告，2023年公司实现营收57.61亿元，yoy-29.14%，归母净利1.61亿元，yoy-92.15%。2024年一季度，公司实现营收16.27亿元，yoy+21.32%，qoq+19.10%，归母净利润2.05亿元，yoy+36.45%，环比扭亏。
    Q1业绩超预期，经营业绩向好。公司Q1实现营收16.27亿元，yoy+21.32%，qoq+19.10%；归母净利润2.05亿元，yoy+36.45%，环比扭亏，超出市场预期，我们认为主要受益于1）终端景气度复苏，以手机为代表的消费电子类产品需求增长态势明显，行业库存已至拐点，价格开启温和复苏；2）公司持续研发和产品迭代，产品线稳定上量。得益于行业复苏和公司产品结构优化，Q1公司毛利率环比提升3.61pct至38.16%。
    海外大厂调涨DDR3报价，NOR Flash价格亦有望上行。DRAM业务方面，受益原厂减产，以及三星等存储原厂产能向HBM、DDR5切换，而AI、网通需求回升，导致DDR3吃紧，华邦计划Q2调涨DDR3价格，幅度为10-20%。且值得注意的是，公司公告2023年向长鑫关联交易采购3.62亿元，预计2024年采购8.52亿元，采购金额达翻倍。NOR Flash方面，受益于下游需求复苏，华邦及旺宏稼动率持续上升，代工厂景气度及稼动率同步恢复，在供给增长有限的情况下，NOR Flash价格有望迎来上行。此外，AI PC等行业新趋势有望带动整体出货，从而间接拉动NOR Flash需求。
    MCU价格企稳回升，拓展车规前装市场。2023年MCU行业竞争加剧导致产品价格持续下降，而目前价格已经处于行业底部，部分产品已小幅反弹。目前公司已经成功量产了46个产品系列，超过600款MCU产品，全面覆盖通用型、低成本、高性能、低功耗、无线连接等主要应用市场。且公司正持续开拓汽车市场，全面从后装应用转向车规级前装应用，并与国内头部tier1平台合作开发MCU产品。
    股权激励目标积极，彰显发展信心。公司推出2024年股权激励计划，拟向公司董事、主要管理人员及核心骨干人员等共计45人授予678.14万股股票期权。值得注意的是，公司股权激励中营收考核目标积极，以2023年营业收入57.61亿元为基数，考核目标为2024-2027年营收增长率分别不低于26.61%/49.63%/70.12%/104.84%，对应2024-2027年同比增速26.61%/18.18%/13.69%/20.41%。根据激励计划，若公司于2024年5月底授予权益，预计股权激励需摊销总费用为12691.68万元，2024-2028年分别为3302.19/4431.27/2878.11/1629.38/450.73万元。
    投资建议：我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为10.76/15.40/19.05亿元，对应现价PE分别为47/33/27倍。利基型存储涨价趋势已现，公司业绩有望逐步回升，且公司Nor Flash、SLC NAND、DRAM等新品持续推出，产品结构持续优化，维持“推荐”评级。
    风险提示：终端需求复苏不及预期、新品导入进度不及预期、宏观经济波动

系列点评四：利润持续向上“车+机器人”协同

拓普集团(601689)
    事件概述：公司披露2023年报：2023年实现营收197.01亿元，同比+23.18%；归母净利润21.51亿元，同比+26.49%；扣非归母净利润20.21亿元，同比+22.07%；其中2023Q4实现营收55.49亿元，同比+13.49%，环比+11.17%；归母净利润5.54亿元，同比+12.62%，环比+10.05%；扣非归母净利润5.20亿元，同比+8.05%，环比+9.94%。
    客户销量增长&新业务放量公司利润持续向上。公司2023营收同比+23.18%，其中2023Q4营收同比+13.49%，环比+11.17%。我们判断同环比增长主要来自：1）下游客户拓展及销量增长，公司在国内市场与华为-赛力斯、理想、奇瑞、长城、小米、比亚迪、吉利等车企的合作进展迅速，单车配套金额不断提升；海外市场与美国的创新车企A客户以及FORD、GM、STELLANTIS等传统车企均在新能源汽车领域展开全面合作；2）新业务放量，公司IBS项目、EPS项目、空气悬架项目、热管理项目、智能座舱项目分别获得一汽、吉利、华为-赛力斯、理想、比亚迪、小米、上汽、东风等客户的订单，为公司长远发展奠定基础。2023年扣非归母净利润20.21亿元，同比+22.07%，其中2023Q4扣非归母净利润同比+8.05%，环比+9.94%，环比持续增长主要系公司持续推进战略落地，提升运营能力，降低各项成本，经营绩效持续提升。
    公司2023年毛利率达23.03%，同比+1.42pct，其中2023Q4毛利率24.10%，同比+4.24pct，环比+1.43pct，分产品看，内饰功能件、锻铝控制臂、橡胶减震产品、热能管理相关产品均实现不同程度的毛利率提高。费用方面，2023年研发费用达9.86亿元，同比+31.39%，对应研发费用率同比+0.32pct至5.01%，研发费用增长主要系公司空气悬架系统、智能座舱执行器、IBS、EPS等项目相继量产，且产品线仍在不断增加。2023年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比-0.07pct、+0.11pct、+0.52pct至1.31%、2.76%、0.44%。
    平台型Tier0.5剑指全球汽配龙头。客户+：战略绑定特斯拉和造车新势力，进军全球供应体系。智能电动时代，依托公司QSTP所形成的核心竞争力，与国际、国内创新车企及主要传统整车厂建立稳定合作关系，先后伴随通用、吉利成长，目前战略绑定特斯拉、开启新一轮成长，同时已进入福特、FCA、LUCID、戴姆勒、宝马、大众、奥迪本田、丰田等全球供应体系。顺应行业电动智能变革，公司积极与RIVIAN、蔚来、小鹏、理想、比亚迪、吉利新能源、赛力斯等头部造车新势力合作，探索Tier0.5级的合作模式，为客户提供全产品线的同步研发及供货服务，国际战略不断加速。此外公司汽车电子类业务迎来收获期，闭式空气悬架系统、智能刹车系统IBS、电动转向系统EPS、智慧电动门系统等项目逐步量产落地，为“科技拓普”做出重要贡献。
    产品+：八大产品线，打造平台型企业。公司Tier0.5级创新型商业模式继续快速发展，针对头部智能电动车企的单车配套价值不断提升，现已拥有8大系列产品：汽车NVH减震系统、内外饰系统、车身轻量化、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统，具备线控底盘一站式解决方案能力、完整的热管理模块及核心零部件自研自制能力，单车配套金额达3万元并具备持续扩展空间。
    积极布局机器人具身智能星辰大海。特斯拉Bot可沿用智能汽车芯片、算力、算法提升感知、决策、控制能力，同时分摊开发成本，复用车端供应链实现降本。特斯拉鲇鱼效应下，机器人行业有望类智能电动车行业发展，技术成熟+成本下降带来的质变将推动人形机器人全面渗透。据世界银行数据，我们测算全球劳动人口约34.5亿人，假设人形机器人单价25万元，如果其中11.6%的劳动者被机器人取代，则人形机器人的全球市场可达100万亿元。运动执行器是机器人的核心部件之一，公司研发的机器人直线执行器和旋转执行器，已多次向客户送样，获得客户认可及好评，根据公司2023半年报，项目预计2024Q1开始量产爬坡，初始订单为100台/周。2024年1月4日公司公告拟投资50亿元（其中固定资产30亿元）、规划用地300亩用于机器人电驱系统研发生产基地项目，1月8日实现2条电驱系统生产线投产，年产能为30万套电驱执行器，新增产能已启动规划设计。
    投资建议：公司是特斯拉产业链高业绩弹性标的，凭借行业领先的客户拓展和产品拓展能力，有望在电动智能化变革下崛起成为自主零部件龙头；当前机器人产能逐渐建设，有望在新业务领域逐渐贡献增量。看好公司主要客户需求变化和轻量化、智能驾驶系统、热管理系统、机器人执行器业务的成长性，以及规模效应驱动利润率的提升，预计公司2024-2026年收入为275.05/361.02/430.27亿元，归母净利润为28.03/38.27/46.39亿元，对应EPS为2.41/3.29/3.99元，对应2024年4月22日51.50元/股的收盘价，PE分别为21/16/13倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：特斯拉销量不及预期；机器人业务进展不及预期；竞争加剧；原材料成本上升等。

2023年年报点评：现金分红67%，高股息凸显投资价值

山西焦煤(000983)
    事件：2024年4月22日，公司发布2023年年报，公司2023年实现营业收入555.23亿元，同比下降14.82%；归母净利润67.71亿元，同比下降37.03%。
    23Q4业绩环比微增。23Q4公司实现归母净利润11.33亿元，环比增长1.08%，同比下降53.27%。
    现金分红67%，股息率7.5%。公司拟全体股东每10股派现金股利人民币8元（含税），共计派发现金股利45.42亿元，占2023年归属于上市公司股东净利润的67.07%，以2024年4月22日股价测算，股息率7.5%。
    产销增长，2024年精煤占比提升。2023年，公司实现原煤产量4608万吨，同比增长5.09%；洗精煤产量1884万吨，同比增长2.78%；商品煤销量3200万吨，同比下降0.53%。公司煤炭综合售价同比下降13.72%至1096.82元/吨，吨煤销售成本同比增长6.37%至452.24元/吨，煤炭业务毛利率下降7.9个百分点至59.14%。据年报公告，公司计划2024年实现原煤产量4480万吨，洗精煤产量1888万吨，原煤产量虽然小幅下降2.78%，但精煤产量保持稳健，产量占比由40.89%提升至42.14%。
    非煤业务整体亏损。2023年，公司累计发电219亿度，同比增长1.86%；售电量203亿度，同比增长1.05%；累计供热量3354万GJ，同比增长16.02%。电力热力业务仍处于亏损状态，毛利率-3.09%，同比下降1.01个百分点。公司焦炭产量同比下滑6.10%至385万吨，销量同比下降8.5%至384万吨；焦炭业务毛利率同比增长2.63个百分点至-0.42%。公司计划2024年实现焦炭产量356万吨，发电量201亿度，均较2023年有所下降。
    产能外延式扩张，未来资产注入空间广阔。据公告，山西焦煤集团下属117座与山西焦煤存在同业竞争的煤矿资产，核定产能共计16755万吨/年。公告显示，山西焦煤集团及其下属企业持有的未上市炼焦煤矿井和专业化重组矿井，在同时满足各项条件并完成必要决策的前提下，通过收购、合并、重组等符合上市公司股东利益的方式，根据实际情况在2年内启动该等资产注入山西焦煤公司的工作。综合考虑目前国家煤炭行业政策、证照办理规定及焦煤市场环境等因素初步预测，预计满足承诺“条件”的矿井：2024年有2座，2025年2座，2026年13座，2027年15座，2028-2029年11座，2030年及以后15座，合计58座矿井。综上，公司产能外延增长值得持续关注。
    投资建议：我们预计2024-2026年公司归母净利润为66.64/73.59/84.77亿元，对应EPS分别为1.17/1.30/1.49元/股，对应2024年4月22日的PE分别均为9/8/7倍。考虑到公司高比例分红，上调至“推荐”评级。
    风险提示：下游需求修复不及预期；煤炭价格大幅下行；集团资产注入不及预期。

2024年一季报点评：Q1业绩增长超预期，第三代多肽车间投产加速订单释放

诺泰生物(688076)
    事件：2024年4月22日，诺泰生物发布2024年一季报。公司Q1实现营业收入3.56亿元，同比增长71.02%，归母净利润0.66亿元，同比增长215.65%，扣非净利润0.65亿元，同比增长179.69%，业绩增长超预期。
    自主选择业务支持业绩高速增长，矩阵式BD团队加速拓展全球订单。2023
    年自主选择业务实现6.29亿元收入，同比增长145%，毛利率为64.43%，其中1）原料药收入4.16亿元，同比增长141%，主要系司美格鲁肽等多肽原料药快速放量，公司提交美国的司美格鲁肽、利拉鲁肽已通过与制剂的关联技术审评，并且提交司美格鲁肽在韩国、沙特的注册资料和利拉鲁肽在巴西、澳大利亚、沙特、南非等国的注册资料，加速GLP-1原料药产品全球化布局。2）制剂收入2.13亿元，同比增长154%，其中抗病毒类产品收入达1.80亿元，同比增长648%，毛利率提升至55%，主要系流感高发下市场对磷酸奥司他韦胶囊需求旺盛。3）寡核苷酸新兴业务方面，诺泰诺和GMP中试产线顺利投产，满足从研发向中试放大转移，并在2023年实现盈亏平衡。2023年CDMO/CMO收入3.91亿元，同比增长9%，随着24年建德二期车间七22万升新产能陆续投产，未来公司将从高级中间体更多向原料药延伸，可提供吨级定制生产服务。
    第三代多肽生产车间建成投产，为开拓更多国际顶级客户做准备。2023年12月26日，诺泰生物连云港工厂第三代多肽生产车间正式联线投产，大幅度提升公司多肽GMP生产数字化、智能化和规模化。106车间三四层实现工业机器人生产操作，全过程物料密闭化、过程化及无纸化，合成区及洁净区分别满足OEB4和OEB5防护等级，可以满足各类多肽的生产需求，为公司开拓更多全球TOP客户做好产能准备。目前公司多肽原料药产能已达到吨级以上，司美格鲁肽等多个长链修饰多肽药物的单批次产量已超过十几公斤；公司在连云港分别投资2.10亿元和2.30亿元建设601和602车间，预计2025年底将达到大吨级的多肽原料药产能。公司已成功签约国内重磅GLP-1原料药CDMO战略合作、GLP-1卡式瓶欧洲制剂战略CDMO业务、口服司美格鲁肽原料药战略合作协议等重磅订单，长期增长确定性较强。
    投资建议：诺泰生物是中国多肽细分领域龙头公司，具有国际标准的质量体系和规模化多肽大生产能力，未来业绩有望持续高速增长。我们预计2024-2026年公司收入分别为14.47/20.12/28.37亿元，同比增长40.0%/39.0%/41.0%，归母净利润分别为2.31/3.30/4.70亿元，对应PE为50/35/24倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：需求下降风险、技术创新风险、行业竞争加剧风险、生产风险、汇率风险等。

2023年年报点评：业绩符合预期，FB业务拓展顺利

怡合达(301029)
    公司发布2023年年报。2023年，公司实现营收28.81亿元，同比+14.58%，归母净利润5.46亿元，同比+7.73%，毛利率37.95%，yoy-1.13pct，净利率18.93%，yoy-1.21pct；2023Q4，公司实现营收6.78亿元，yoy-0.54%，归母利润0.94亿元，yoy+5.48%，毛利率33.37%，yoy-2.21pct，净利率13.86%，yoy+0.79pct。
    受益于光伏、半导体领域高景气及公司产品竞争力强，2023年实现稳健增长。公司2023年度服务客户数3.69万家，涉及新能源锂电、3C、汽车、光伏、工业机器人、半导体、医疗等众多行业的自动化零部件应用场景。截至2023年底，公司已成功开发涵盖226个大类、3,880个小类、180余万个SKU的FA工厂自动化零部件产品体系，为客户提供丰富的产品一站式采购服务，增强客户粘性。2023年，公司主要下游中光伏、半导体增速较高，汽车及新能源锂电存在一定压力：①光伏：公司实现收入4.22亿元，yoy+168.31%，毛利率33.75%，yoy-1.90pct，光伏占公司收入比例达14.66%；②半导体：公司实现收入1.23亿元，yoy+46.37%；③新能源锂电：公司实现收入8.90亿元，yoy+1.51%，毛利率34.52%，yoy-1.66pct，占公司收入30.89%；④3c行业：公司实现收入5.93亿元，yoy+4.27%，毛利率37.48%，yoy-3.94pct，占公司收入20.58%；
    ⑤汽车行业：公司实现收入1.93亿元，yoy-4.11%，占公司收入6.71%。
    线下同比增速可观。2023年，线上订单4.97亿元，yoy-15.32%，毛利率41.50%，yoy-1.07pct；线下订单23.84亿元，yoy+23.69%，毛利率37.21%，yoy-0.81pct。线下销售同比表现好于线上。
    高效敏捷供应链能力构建壁垒，大力开拓FB业务卓有成效。公司建立了敏捷制造的自制供应、OEM/ODM供应和集约化采购的产品供应体系。2023年公司整体交期达成率达96.85%，较2022年提升了1.8%。公司智能立体仓库自投入使用以来，存储和分拣效率逐年提升，2023年订单处理量约为140万单，出货总项次约为500万项次，较2022年提升了24%和10%。在公司年度成本优化方面，实现成本直接下降和返点合计逾7600万，目标达成率95.31%。FB业务为公司重点发展的战略业务，2023年FB业务快速增长，营收逾1.56亿元，较2022年增长117%，基于对非标零件标准化的核心“Know-How”沉淀，怡合达通过对“非标零件来图定制”的原始模式，开展了工程优化、材料优化、工艺优化和组合优化，为客户节省了20%以上的硬件成本。
    投资建议：公司作为FA领域的龙头企业，竞争力显著。预计公司2024-2026年归母净利润分别是6.31/7.43/8.80亿元，对应PE分别是22x/19x/16x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1.SKU扩容失败风险；2.行业价格战加剧导致盈利性走低风险。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩低于预期，煤炭产量增量未来可期

兰花科创(600123)
    事件：2024年4月22日，公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入132.84亿元，同比减少6.16%；归母净利润20.98亿元，同比减少34.93%。2024年一季度，公司实现营业收入22.62亿元，同比减少25.03%；归母净利润1.35亿元，同比减少82.55%。
    2023年四费大幅降低，煤价下滑、成本增加及计提资产减值准备拖累业绩。
    2023年，公司四费合计同比减少4.92亿元，降幅24.7%，但受煤价同比下滑明显，公司外采保供煤增加，新投产整合矿井掘进开拓支出较高成本增加，计提资产减值准备1.01亿元等因素影响，公司盈利受到拖累。
    24Q1煤价下滑、投资收益减少、所得税率大幅提升致盈利受损。24Q1煤炭售价下滑减少毛利约8.84亿元，参股公司亚美大宁利润减少致投资收益同比减少1.09亿元，公司所得税率同比大幅提升38.23pct至61.42%减少净利润约0.78亿元，财务费用同比增长45.70%即0.18亿元，考虑同宝、沁裕尚处产能爬坡阶段或拖累盈利，上述因素综合导致公司归母净利同比大幅下滑82.55%。
    前三季度现金分红53.10%，股息率7.0%。23Q4公司拟不再分配现金股利，公司已于2024年2月8日实施完成2023年前三季度利润分配，向全体股东每股派发现金红利0.75元（含税），共计分派现金红利11.14亿元（含税），分红比例53.10%，以2024年4月22日股价计算，股息率7.0%。
    煤炭业务盈利受损，未来扩产空间充足。1）2023：受益240万吨/年玉溪矿达产及90万吨/年同宝、沁裕矿均联合试运转，公司实现煤炭产销量1380/1299万吨，同比+20.46%/+11.65%；吨煤售价739.1元/吨，同比下降21.75%；吨煤成本327.6元/吨，同比增长10.23%；单位毛利率为55.68%，同比下降12.86pct。2）24Q1：公司实现煤炭产销量312万吨，同比增长6.96%，环比下降17.96%；煤炭销量238万吨，同比下降4.46%，环比下降40.58%；吨煤售价631.5元/吨，同比下降30.33%，环比下降11.73%；吨煤成本365.4元/吨，同比增长22.74%，环比下降3.00%；单位毛利率为42.13%，同比下降25.02pct，环比下降5.21pct。公司同宝、沁裕矿分别于2023年11月、2024年1月正式投产，90万吨/年百盛煤业2024年3月进入联合试运转，90万吨/年芦河煤业二期工程也在有序推进，力争2026年9月联合试运转。2023年同宝、沁裕矿仍处于亏损状态，伴随24年产量逐步释放，盈利能力有望好转。
    24Q1受停产减排影响尿素产销环比下滑，成本大幅下降致毛利率提升。
    2023年实现尿素产销量96.78/97.65万吨，同比+18.92%/+19.16%；综合售价2249.9元/吨，同比下降8.73%；单位成本1870.8元/吨，同比下降11.63%；单位毛利率为16.85%，同比上升2.73pct。24Q1实现产销量22.11/19.34万吨，同比+1.05%/-6.16%，环比+1.10%/-19.92%；综合售价2028.3元/吨，同环比-20.12%/-9.90%；单位成本1579.2元/吨，同环比-30.45%/-10.79%；单位毛利率为22.14%，同环比+11.57/+0.77pct。2023及24Q1受益成本降幅较大，公司己内酰胺业务同比、环比均减亏。受市场和环保因素影响，公司二甲醚企业基本处于停产状态。
    投资建议：考虑2024年公司煤炭及煤化工产品售价或同比降低，我们预计2024-2026年公司归母净利为13.15/19.41/22.42亿元，对应EPS分别为0.89/1.31/1.51元/股，对应2024年4月22日收盘价的PE分别均为12/8/7倍，下调至“谨慎推荐”评级。
    风险提示：煤炭价格大幅下跌；在建矿井投产不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：焦、化主业亏损，投资收益贡献主要盈利

山西焦化(600740)
    事件：2024年4月22日，公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年归属于母公司所有者的净利润12.75亿元，同比减少50.61%；营业收入87.49亿元，同比减少27.54%；基本每股收益0.4977元，同比减少50.61%。2024年一季度归属于母公司所有者的净利润6582.48万元，同比减少91.37%；营业收入18.21亿元，同比减少26.18%。
    23Q4出现亏损。据年报，23Q4公司实现归母净利润-0.05亿元，由盈转亏。
    23年公司焦、化主业均亏损。2023年公司生产焦炭290.86万吨，同比下降17.79%；销售焦炭289.74万吨，同比下降18.31%；销售均价2150.28元/吨，同比下降15.75%；吨焦炭成本为2493.00元/吨，同比下降8.56%；焦炭业务毛利率同比下降9.12pct至-15.94%。化工业务方面，加工煤焦油31.32万吨，同比下降2.64%；加工粗苯10.19万吨，同比下降12.23%；生产甲醇24.59万吨，同比下降10.68%；生产炭黑5.04万吨，同比增长80%。化工品实现毛利2650.81万元，同比下降93.86%。
    拟现金分红10%，股息率1%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.5元（含税），合计拟派发现金红利1.28亿元（含税），占2023年度归属于上市公司股东净利润的10.05%；以2024年4月22日股价测算，股息率1%。
    24Q1焦、化主业亏损，资产减值影响业绩释放。据公告，24Q1公司实现营业收入18.21亿元，营业成本22.40亿元，营业利润-4.19亿元，24Q1确认投资净收益7.66亿元，24Q1利润主要由投资收益实现，24Q1公司投资收益同比下降32.57%。此外，公司24Q1确认资产减值损益1.31亿元，影响公司业绩释放。
    24Q1化工品价格下滑。24Q1公司实现焦炭产量64.69万吨，同比下降13.43%；焦炭销量64.27万吨，同比下降13.57%。公司焦炭平均售价为2015.19元/吨，同比下降6.88%；炼焦煤单位采购成本为1789.51元/吨，同比增长2.4%。化工品方面，24Q1公司主要化工产品沥青价格同比增长0.14%至4214.23元/吨；工业萘价格同比增长0.86%至4958.7元/吨；甲醇价格同比下降2.96%至1914.24元/吨；炭黑价格同比下降10.91%至6390.42元/吨；纯苯价格同比增长8.39%至6866.04元/吨。
    投资建议：我们预计2024-2026年公司归母净利润为11.53/16.25/20.36亿元，对应EPS分别为0.45/0.63/0.79元，对应2024年4月22日的PE分别为11/8/6倍。维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增速不及预期；中煤华晋投资收益不及预期；焦炭价格大幅下跌。

2023年年报&2024年一季报点评：仿制药CRO龙头持续高增长，长期业绩确定性较强

百诚医药(301096)
    事件：2024年4月22日，百诚医药发布2023年年报业绩。公司全年实现营业收入10.17亿元，同比增长67.51%；归母净利润2.72亿元，同比增长40.07%；扣非归母净利润2.59亿元，同比增长52.48%。单季度看，公司Q4实现收入3.04亿元，同比增长62.66%，归母净利润0.70亿元，同比增长44.00%；扣非净利润0.58亿元，同比增长57.96%，业绩增长符合预期。
    提供药学研究+临床试验+定制研发生产一体化服务，业绩实现高速增长。
    1）受托服务中，药学研究23年收入3.38亿元（+54.81%），毛利率64.76%，临床服务收入1.93亿元（+141.25%），毛利率44.02%。2023年公司项目注册申报178项，其中22个药品为全国前三家申报，2个药品为全国首家申报；共获得批件63项，其中9个药品全国前三获批。2）研发技术成果转化收入3.92亿元（+77.66%），毛利率78.62%。2023年公司转化104个项目，涵盖呼吸、消化、感染、肿瘤、精神神经、心血管等多类疾病领域。3）CDMO收入0.52亿元（+152.35%），毛利率42.14%，赛默制药单体对内对外收入达到1.93亿元，承接项目360余个，覆盖口服固体制剂、注射液、滴眼剂等24个剂型。
    加大新品种自主立项研发，仿制药和创新药管线蕴含较大远期价值。截至2023年底，公司已经立项尚未转化的自主研发项目近300项，其中完成小试阶段135项、完成中试放大阶段59项、验证生产阶段19项；拥有销售权益分成研发项目达到85项，其中已经获批的项目13项，随着权益药品陆续上市销售，将为公司持续稳定贡献分成收入。创新药管线方面，公司创新药项目共19项，包括13个小分子化药和6个大分子生物药，其中BIOS-0618正在进行Ib期临床试验，公司将根据研发进度和市场需求择机进行对外转化。
    新签订单稳步提升，长期增长确定性较强。2023年公司新签订单13.60亿元，同比增长35.06%，在手订单达到15.86亿元，同比增长18.90%。充沛订单为公司业绩增长提供保障，2024年Q1收入2.16亿元，同比增长34.04%，归母净利润0.50亿元，同比增长42.06%。公司服务客户包括花园药业、特一药业、石药集团等国内药企和易泽达、湖南先施、高跖医药等MAH客户，2023年MAH客户收入占比达到56.89%。
    投资建议：百诚医药是国内特色仿制药CRO龙头，为客户提供仿制药开发、一致性评价及创新药开发等一体化服务。我们预计2024-2026年公司实现收入为13.74/18.27/23.94亿元，同比增长35.0%/33.0%/31.0%，归母净利润为3.75/5.10/6.80亿元，对应PE为20/15/11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：客户回款风险、需求下降风险、政策变化风险、竞争加剧风险、研发失败风险、安全生产风险等。

2024年一季报点评：营收增长稳健，期待海外体育赛事催化

海信视像(600060)
    事件回顾：
    公司发布2024年一季度业绩，2024Q1公司实现营收127.02亿元，同比+10.61%；实现归母净利润4.67亿元，同比-24.81%；实现扣非归母净利润3.78亿元，同比-21.92%。
    营收端实现双位数增长，销额增速或快于销量增速：
    公司营收稳健增长，出货均价提升或带来较强贡献。内销方面，海信相比行业整体表现出更强韧性，据奥维云网数据，24Q1电视内销量、额分别-5.3%、+12.6%，海信内销总体量、额分别-5.3%、+16%，龙头品牌溢价能力增长。细分来看，24Q1海信电视线上、线下销量分别为74、17万台，同比分别-5.5%、-0.2%，线上、线下均价分别为3458、7084元，同比分别+24.2%、+16.0%，带动线上、线下销额同比分别+16.1%、15.7%。外销方面，参考海关总署数据，2024Q1电视出口量、额同比分别+4.2%、18.3%，预计海信Q1出口数据表现积极。
    面板上行周期影响短期盈利能力：
    受面板价格上行影响，公司24Q1毛利率15.76%，同比下滑2.41pct。公司控费能力较强，期间费用率进一步优化，公司24Q1期间费用率为12.03%，同比-1.04pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比分别-0.59/-0.22/-0.37/+0.14pct。综合影响下，公司24Q1归母净利率3.67%，同比-1.74pct。
    投资建议：
    公司股权激励落地，经营势能较强，奥运会、欧洲杯等大型体育赛事临近，海外备货情绪高涨，海信在欧洲的多年布局有望进入阶段性收获期，看好海信全球份额的持续提升，我们预计24-26年公司有望实现营业收入608.6/668.5/732.7亿元，同比增长13.5%/9.8%/9.6%；分别实现归母净利润24.2/27.8/31.8亿元，同比增长15.4%/14.8%/14.5%，当前股价对应PE为15/13/11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：
    面板等上游环节价格大幅波动，海外需求不及预期，汇率波动。

2023年年报&2024年一季报点评：继续看好中硼硅景气赛道，龙头利润弹性可期

山东药玻(600529)
    公司发布2023年年报&2024年一季报：2023年实现营收49.82亿元，同比+18.98%；归母净利7.76亿元，同比+25.48%；扣非归母净利7.42亿元，同比+23.07%。其中，23Q4实现营收13.08亿元，同比+9.09%，归母净利1.62亿元，同比+31.71%；扣非归母净利1.51亿元，同比+24.79%。2023年公司毛利率28.03%，同比+1.19pct，净利率15.57%，同比+0.8pct，其中23Q4毛利率27.54%，同比+4.74pct。
    24Q1公司实现营收12.67亿元，同比+2.43%，归母净利2.21亿元，同比+32.34%；扣非归母净利2.1亿元，同比+35.48%。24Q1公司毛利率30.59%，同比+6.94pct。
    核心产品模制瓶&棕色瓶增长迅速。2023年公司主要产品模制瓶和棕色瓶销售均实现快速增长，2023年模制瓶系列产品实现销售37.59万吨，同比+23.65%；实现收入22.64亿，同比+29.36%；占营收比重同比+3.65pct至45.45%。棕色瓶销售27.27万吨，同比+28.73%；实现收入11.18亿，同比+29.1%；占营收比重同比+1.76pct至22.44%。盈利能力方面，2023年公司模制瓶单价6024元/吨，同比+4.62%；毛利率39.17%，同比-0.59pct。棕色瓶单价4100元/吨，同比+0.29%；毛利率23.78%，同比+3.04pct。
    现金流充裕，业绩达标后完成利润提成和激励提取。2023年公司期间费用率8.79%，同比+0.43pct，其中销售费用率2.96%，同比+0.32pct，主要系差旅费用及佣金增加所致；管理费用率3.77%，同比+0.33pct，主要系本期计提利润增长奖励（2023年职工薪酬同比+3471万，同比+48.31%）。2023年末公司经营性现金流净额10.48亿元，同比+315.14%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。此外，计提2023年激励基金3475万元，计入2024年的成本费用。
    中硼硅模制瓶需求高景气，与出海产品持续贡献增量。在一致性评价和集采的持续推动下，中硼硅模制瓶需求旺盛，销售保持快速增长，成为公司新增利润的主要贡献点，公司持续扩充中硼硅模制瓶产能，2023年公司完成了一个中硼硅模制瓶厂房车间的建设（内设两台窑炉），其中1台窑炉于2023年11月份投产运行。2023年公司海外收入13.6亿，同比+26.44%，营收占比27.29%，同比+1.61pct，在棕色瓶、日化瓶和注射类模制瓶产品稳定扩大出口份额的前提下，顺应消费升级和产品迭代的机遇，着重发展海外化妆品包装类产品等，2024年有望持续贡献业绩增量。
    精细化管理降本增效，2024年纯碱降价释放盈利弹性。公司持续推进成本控制和精细化管理，针对2023年纯碱、煤炭、硼砂等原材料和燃料价格的高位运行，采取多种方式节支降本，2023年生产成本同比-4.95%，四个标杆车间换型效率平均提升了36.01%。2024年初至今纯碱价格下降明显，24Q1纯碱现货均价在2415元，同比-16.78%，环比-13.71%，截至2024年4月22日纯碱现货价已降至2080元，成本的显著下降有望在2024年为公司带来盈利改善弹性。
    投资建议：我们看好①一致性评价驱动中硼硅模制瓶放量；②海外销售持续高增；③纯碱成本下降带来的盈利弹性，预计公司2024-2026年营收分别为56.21、65.13、72.01亿元，归母净利分别为10.51、12.11、13.92亿元，对应PE分别为18、15、13倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料燃料成本波动、政策推进低于预期、海外需求波动的风险。

2024年一季报深度点评：成本管控初见成效，铜金将迎量价齐升

紫金矿业(601899)
    事件：公司发布2024年一季报。公司2024Q1实现营收747.77亿元，同比减少0.2%、环比增长9.3%；归母净利润62.61亿元，同比增长15.1%、环比增长26.4%。业绩超我们预期。
    同比来看，归母净利润同比增长8.2亿元，主要得益于毛利同比增长7.8亿元（铜金量价齐升），投资净收益同比增长2.6亿元。①量：矿产金/矿产铜/矿产锌产量分别同比变化+5%/+5%/-9%至16.8吨/26.3万吨/9.8万吨，矿产锌下降主要或由于锌价低迷，生产积极性减弱，环比基本持平。②价格：矿产金/矿产铜/矿产锌价格分别同比变化+18.2%/+1.3%/-8.2%。③成本：矿产金/矿产铜/矿产锌单位销售成本分别同比增长+11.5%/+3.6%/-3.7%，其中矿产金成本增长主要跟产品结构变化有关，相对高成本的金锭占比从去年的45%提升至59%，单看金精矿的成本同比下降5.6%。矿产铜成本增长也跟电解铜占比提升有关，2023年中博尔冶炼厂投产，因此24Q1电解铜销量为2.9万吨（23年同期为0），电解铜成本较高，拉高整体成本，铜精矿/电积铜成本同比下降7.9%和8.4%。
    环比来看，归母净利润环比增加13.1亿元，主要得益于费用和税金环比增利8.4亿元，毛利环比增长1.4亿元，资产/信用减值损失环比增利5.9亿元。①费用和税金：费用和税金均环比有所下降，主要减项为管理费用/财务费用环比分别减少3.3/2.1亿元，主要或由于23Q4年底发放奖金导致管理费用基数较高，Q1偿还了一部分有息负债，资产负债率由23年底的59.66%下降至24Q1末的
    58.30%。②毛利：环比增利主要得益于价格涨而成本降。价格端，矿产金/矿产铜/矿产锌价格环比变化+12.8%/+3.9%/+3.1%；产量端，矿产金/矿产铜/矿产锌产量分别环比变化-5%/+4%/-0.2%%至16.8吨/26.3万吨/9.8万吨，矿产金的减量或主要由于山西紫金受山西省安全环保事件影响；成本端，矿产金的金锭/金精矿销售成本分别环比减少6%和14%，矿产铜的铜精矿/电积铜/电解铜销售成本分别环比变化-13%/+22%/-19%，电积铜成本的环比增长或主要由于刚果金电力成本持续提升，矿产锌的销售成本环比减少12%。
    核心看点：三大铜矿业集群持续绽放，锂钼战略金属板块打造新成长曲线。铜板块，Timok+Bor、卡莫阿、巨龙，三大世界级铜矿业集群2024-2026年均将持续贡献增量；金板块，多项目齐头并进，海域金矿、Rosebel、萨瓦亚尔顿构成新生增量，黄金产量持续增长。战略金属板块，手握“两湖两矿”优质锂资源，期待资源优势转化为产量优势。同时加码战略矿种钼。
    投资建议：公司铜金产量持续增长，考虑到铜金价格上涨，我们预计2024-2026年公司将实现归母净利280亿元、339亿元、366亿元，对应4月22日收盘价的PE为17x、14x和13x，维持“推荐”评级。
    风险提示：项目进度不及预期，铜金锂等金属价格下跌，地缘政治风险，汇率风险等。

2023年年报点评：利润受结转因素承压，分红比例提升彰显央企担当

保利发展(600048)
    结转规模增加促营收同比正增，三费费用大幅提升致利润承压。2023年公司实现营业收入3468.28亿元，同比上升23.42%，主要系房地产竣工交楼结转规模增加，且公司仍有3772亿元合同负债，未来收入保障度仍较高；2023年全年公司结转毛利率为16.02%，同比下降5.99个百分点，主要因低利润项目结转占比提升；截至2023年末，公司归母净利120.67亿元，同比下降34.13%，主要系销售费用因代理费增加、管理费用因规模扩大及财务费用因利息支出增加收入减少所致的三费费用增加，其中销售费用88.76亿元，同比提升17.88%，管理费用51.59亿元，同比提升8.75%，财务费用43.91亿元，同比提升19.12%，同时公司对存货和长期股权投资计提减值约50亿元。
    销售金额位列行业第一，核心城市市占率不断提升。2023年公司实现销售金额4222亿元、销售面积2386万平米，位于行业第一，公司在核心38城实现销售贡献超9成，同比提升2个百分点，其中珠三角贡献销售1100亿元、长三角贡献销售1400亿元；公司2023年市占率3.6%，同比提升0.2个百分点，其中核心38城市占率达6.8%，同比提升0.7个百分点；市占率超过10%的城市共27个，单城市占率天花板不断突破提升。
    加快回款速度，现金流水平充足。2023年公司全年回笼金额4304亿元，销售回笼率102%，其中当年销售回笼率78.3%，同比提升11.2个百分点，公司通过加速参股项目投资回收、多种方式盘活预售监管资金、加快退税等，累计增加可动用资金529亿元；截至2023年末，公司货币资金余额1480亿元，保持在总资产10%左右的合理水平，且并表口径已售待回笼资金（含销项税）966亿元，未来可动用资金充裕。
    聚焦核心城市，土储结构持续优化。2023年公司共拓展项目103个，总地价1632亿元，权益地价1359亿元，同比提升26%，新增项目税前成本利润率平均在15%以上，具有较强盈利能力；截至2023年末，公司土地储备计容建面7790万平方米，其中存量项目6608万平方米，增量项目1182万平方米；核心38城面积储备占比近7成，提升2.4个百分点，资源结构不断优化。
    分红比例提升彰显央企担当。2023年资本市场表现持续低迷，公司推动大股东增持，并果断实施不超过20亿元回购方案；同时公司将现金分红比例从20%提升至40%，每10股派发现金红利4.10元（含税），彰显公司信心。
    投资建议：公司作为央企龙头，土地储备丰富，现金流充足，我们预测2024-2026年营收分别达3614.40亿元/3857.11亿元/4125.01亿元，同比增长4.2%/6.7%/6.9%；2024-2026年PE倍数为8/6/5。维持“推荐”评级。
    风险提示：公司土地拓展不及预期；市场回暖速度不及预期

2023年年报点评：23年收入同比+24.4%，盈利能力持续提升

朗姿股份(002612)
    事件概述：4月22日，朗姿股份发布2023年年度报告。2023年，实现营业收入51.45亿元同比+24.41%；实现归母净利润2.25亿元，同比+953.37%；实现扣非归母净利润1.96亿元，同比+16845.56%。23Q4，实现营收14.52亿元，同比+19.57%；归母净利润为0.31亿元，扣非归母净利润为0.21亿元，扭亏为盈。
    2023年收入同比+24.41%，女装业务与医美业务贡献主要增量。分行业看，2023年，时尚女装实现营收19.84亿元，同比+29.27%；绿色婴童实现营收9.75亿元，同比+11.13%；医疗美容实现营收21.27亿元，同比+27.75%。其中，医美业务按业务类型看，手术类医疗美容实现收入3.47亿元，同比-3.0%，非手术类医疗美容实现收入17.80亿元，同比+36.2%，占医美营收比例同比+5.18pct至83.69%。按品牌分类看，米兰柏羽、高一生、晶肤医美、韩辰医美、武汉五洲分别实现营收10.11、1.52、4.05、3.41、2.18亿元，分别同比+29.2%、+27.6%、+30.8%、+25.2%、+20.6%，占医美营收的比例为47.6%、7.1%、19.0%、16.0%、10.3%。24年3月，公司完成郑州集美控股权收购，剩余少数股东股权收购正在推进中，公司的医美机构家数增长为39家。根据公司公告及投资者交流纪要，23Q4，时尚女装、绿色婴童，医疗美容业务分别实现营收6.08、2.55、5.38亿元，分别同比+40.2%、+8.8%、+58.8%。
    控费能力优秀，盈利能力持续提升。①毛利率端：2023年，毛利率为57.44%，同比-0.07pct，其中，时尚女装、绿色婴童、医疗美容业务的毛利率分别为60.17%、60.66%、53.15%。23Q4，毛利率为57.10%，同比-0.72pct。②费率端：2023年，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率分别为41.16%、8.11%、1.86%、1.66%，同比-1.25、-0.43、-1.14、-0.67pct，费率端的降低主要系收入端快速增长的摊薄作用；23Q4，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率分别为41.79%、8.36%、1.88%、1.37%，分别同比-0.19、+0.71、-0.75、-1.03pct。③净利率端：2023年，净利率为4.90%，同比+4.01pct；23Q4，净利率为2.80%，同比+1.96pct，盈利能力不断提升。
    从衣美到颜美，聚焦三大业务板块持续深耕。①时尚女装：线下多品牌矩阵差异化布局，线上销售渠道收入快速增长。截至23年末，女装业务共有599家店铺，线上渠道收入7.39亿元，同比+45.3%，女装业务打通线上线下融合渠道，稳固行业领先地位。②医疗美容：内涵式积累+外延式增长，助力规模增长与盈利能力持续提升。内涵式积累方面：截至24年3月，公司拥有医美机构39家，包括米兰柏羽（4家）、晶肤医美（30家）、韩辰医美（2家）、高一生（1家）、武汉五洲（1家）与郑州集美。公司已完成武汉五洲与武汉韩辰的收购，武汉五洲和武汉韩辰于23年三季度纳入合并报表范围，24年3月完成郑州集美控股权的收购，剩余少数股权收购仍在推进中。老机构的盈利能力不断改善，新机构和次新机构收入规模持续上升。外延式增长方面：截至2023年末，先后设立7支医美并购基金，基金整体规模达28.37亿元，通过基金的专业化收购和孵化医美标的，推动医美业务规模持续提升。③绿色婴童：韩国婴童业务地位稳固，国内婴童业务加速发展。国内婴童方面，将主推品牌从“阿卡邦”调整为“ETTOI爱多娃”高端童装品牌，多渠道推广树立品牌形象，发展“新零售”销售渠道。此外，公司2023年度利润分配方案为：以截至23年末的总股本为基数，拟向全体股东每10股派发现金股利4.5元（含税），共分配利润1.99亿元，现金分红比例为88.46%。
    投资建议：预计2024-2026年公司实现营业收入59.93、68.33、75.86亿元，分别同比+16.5%、+14.0%、+11.0%；归母净利润分别为3.09、3.80与4.43亿元，同比+37.3%、+22.8%与+16.7%，对应PE为23/19/16倍，维持“推荐“评级。
    风险提示：行业竞争加剧；营销模式无法顺应市场变化；医疗事故风险等。

2023年年报点评：出货量位居行业第一，N型龙头地位稳固

晶科能源(688223)
    事件：2024年4月22日，公司发布23年年报，2023年全年公司实现营收1186.82亿元，同比+43.55%；实现归母净利74.40亿元，同比+153.20%；实现扣非归母净利69.04亿元，同比+152.09%。
    分季度来看，23Q4公司实现营收335.85亿元，同比+12.31%，环比+6.71%；实现归母净利10.86亿元，同比-13.97%，环比-56.75%；实现扣非归母净利8.57亿元，同比-24.13%，环比-65.87%。我们认为公司Q4盈利环比下行主要受行业竞争加剧，组件盈利能力下滑影响，总体来看，公司业绩符合预期。
    出货量位居行业第一，一体化产能持续扩张，N型龙头地位稳固
    出货方面，2023年全年公司光伏组件销售量达到78.52GW，同比+77.11%，出货量位居全球第一，其中N型组件出货48.41GW，占比达到62%、截至2023年Q4公司组件累计出货超210GW，稳居全球组件龙头地位。根据公司预测，2024年组件出货量将达到100-110GW。
    产能方面，公司一体化产能布局完善，根据公司年报，目前公司拥有硅片、电池片、组件产能85GW/90GW/110GW，一体化率达到85%，N型电池产能超过70GW，海外一体化产能超过12GW。公司年产56GW垂直大基地项目中的一期14GW已于2024年3月投产，预计2024年底硅片、电池、组件产能将达到120/110/130GW，N型产能将超过100GW。
    产品参数方面，截至2023年Q4，晶科实验室最高TOPCon电池效率达到26.89%，量产平均效率达到25.9%（24Q1达到26.1%，24年底量产目标26.5%）。在保持N型TOPCon龙头地位的同时，公司也在积极布局下一代电池技术，公司基于N型TOPCon的钙钛矿叠层电池效率已达到32.33%。
    积极拓展新增长极，打造全方位绿色能源供应商
    2023年，公司针对不同应用场景，推出了户用、工商储与大储解决方案，4GWh储能系统产线已成功投产，后续电池产能将有序推进。此外，公司在BIPV，组件回收等领域均展开布局。
    投资建议
    我们预计公司23-25年实现营收1019/1175/1325亿元；归母净利润分别为51.68/65.28/79.86亿元；对应4月22日收盘价，PE为15x/12x/9x。公司为TOPCon领先企业，N型占比提升与一体化产能持续扩张有望夯实竞争力，维持“推荐”评级。
    风险提示
    公司产能扩张不及预期、下游装机需求不及预期、行业竞争超预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：业务稳健运营，关注ARPPU提升

芒果超媒(300413)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报
    公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年营收146.28亿元，同比增长4.66%，归母净利润35.56亿元，同比增长90.73%，归母扣非净利润16.95亿元，同比增长5.7%。非经常性损益18.6亿元，其中因会计准则调整，而产生的当期损益的一次性调整16.29亿元。24Q1营收33.2亿元，同比增长7.21%，归母净利润4.72亿元，同比下降13.85%，归母扣非净利润4.67亿元，同比下降10.4%。利润下降的原因主要系：税政策到期导致所得税费用计入0.89亿元。
    广告业务恢复较好
    公司广告业务显著回暖，2023年广告业务实现营收35.32亿元，同比下降11.57%，较上半年降幅明显收窄。其中，第四季度广告收入同比增长15.95%，同比增速实现由负转正的趋势逆转。广告增长较快的原因系：去年基数较低，叠加23Q4剧集、综艺产品等招商表现较好。其中《乘风2023》、《披荆斩棘第三季》等头部IP稳住综艺广告招商大盘，《去有风的地方》、《以爱为营》刷新公司剧集三年来招商金额、项目合作客户数记录。Q1系产品淡季，Q2产品较多，包括《乘风2024》（4月19日上线）等。展望未来，预计随着公司剧集、综艺产品持续推出，广告主预算随宏观经济复苏而实现修复，广告收入有望实现恢复。
    会员数稳健增长，关注ARPPU提升
    2023年全年会员收入43.15亿元，同比增长10.23%，其中第四季度会员收入同比增长35.64%。“芒果TV”年末有效会员规模达6653万，续创新高。在高门槛长视频内容加持下，芒果TV积极拓展中国移动动感地带芒果卡、淘宝88VIP权益合作等优质渠道，会员数稳健增长。
    内容能力持续验证，关注后续产品排期
    公司综艺产品优势明显，并持续补充剧集能力。根据云合数据，2023年芒果TV全网综艺正片有效播放量同比上涨31%，全网剧集正片有效播放量同比上涨46%，增速双双位居长视频行业第一。公司已与华策、正午阳光、贰零壹陆、悦凯影视等公司达成合作，全面布局都市、家庭、古装、悬疑等内容。建议关注2024年产品排播，以及长期剧集能力的搭建。
    投资建议：随着内容排播及经济复苏，公司会员、广告具有较高弹性。由于企业所得税优惠政策变化后，公司以15%税率缴税，因此24年业绩有所下滑。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润18.12亿元、20.21亿元、23.06亿元，当前股价对应PE分别为23x、21x、18x，维持“推荐”评级。
    风险提示：政策监管风险、会员业务进展不及预期、竞争激烈风险。

2023年年报及2024年一季报点评：需求阶段性调整影响业绩；三期项目初步建成产生收益

中简科技(300777)
    事件：4月22日，公司发布2023年报，全年实现营收5.6亿元，YoY-29.9%；归母净利润2.9亿元，YoY-51.4%。同时发布2024年一季报，1Q24实现营收1.5亿元，YoY-29.0%；归母净利润0.6亿元，YoY-60.1%。业绩表现符合市场预期。业绩下滑主要系客户需求阶段性调整影响所致。
    客户需求阶段性变化影响公司产品交付。1）业绩分析：2Q23~1Q24，公司连续四个季度营收及归母净利润出现同比下滑。2023年，客户需求阶段性节奏变化调整影响公司产品需求，公司调整生产计划，生产、交付数量减少。此外，影响净利润的原因有：a）税收政策：公司作为高新技术企业，2022年享受4Q22购置设备加计扣除优惠政策，影响净利润8826万元；b）研发投入：2023年，为满足用户新领域验证、应用需要，公司加大研发投入，完成了技术优化和验证等工作，并持续加大新产品研制力度，研发费用同比增长6213万元，增幅达116.1%。剔除所得税费用及研发投入影响，公司2023年归母净利润同比下滑27.8%。2）盈利能力：2023年毛利率同比减少7.9ppt至67.7%；净利率同比减少23.0ppt至51.8%。
    大合同进度为39%；三期项目初步建成并产生收益。分产品看，2023年：1）碳纤维：实现营收4.6亿元，YoY-26.0%；毛利率同比减少8.81ppt至67.3%。碳纤维产品全年产量为244.93吨，YoY-21.4%；销量为194.64吨，YoY-34.9%。2）碳纤维织物：实现营收1.0亿元，YoY-39.0%，毛利率同比减少6.78ppt至69.7%。截至2023年12月31日，公司与客户A签订的碳纤维及织物大合同（总金额21.69亿元）进度38.7%；截至2023年6月30日，合同履行进度为34.9%。2023年下半年，客户需求出现阶段性变化，一定程度上影响公司产品交付。2023年，公司三期项目已初步建成并产生收益，公司将以成熟的产业链为依托开发出更加丰富的产品以满足不同类型客户需要，为进一步发展奠定坚实基础。
    研发投入大幅增加；经营活动现金流同比增长637%。2023年公司期间费用率同比增加16.3ppt至26.2%，其中研发费用率同比增加14.0ppt至20.7%。截至1Q24末，公司：1）应收账款及票据6.2亿元，较年初增加16.4%；2）预付款项0.03亿元，较年初增加16.0%；3）存货0.8亿元，较年初增加14.9%。2023年经营活动净现金流为8.4亿元，YoY+637.3%。
    投资建议：公司是我国高端碳纤维国家级“专精特新”小巨人，客户粘性及下游需求确定性强。随着三期项目产能利用率提升，公司将技术研发优势转化为产能优势，进一步提高核心竞争力。我们预计公司2024～2026年归母净利润分别为3.55亿元、4.28亿元、5.13亿元，当前股价对应2024～2026年PE分别为30x/25x/21x。我们考虑到产能释放带来的空间，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产能释放不及预期等。

2023年年报及2024年一季报点评：光储龙头地位稳固，Q1盈利超预期

阳光电源(300274)
    事件：2024年4月22日，公司发布2023年年度报告及2024年一季报。2023年公司实现收入722.51亿元，同比+79.47%；实现归母净利94.40亿元，同比+162.69%；实现扣非净利92.16亿元，同比+172.18%。
    23Q4公司实现收入258.36亿元，同比+43.27%，环比+45.21%；实现归母净利22.17亿元，同比+44.60%，环比-22.74%；实现扣非净利21.41亿元，同比+44.28%，环比-23.37%。
    24Q1公司实现收入126.14亿元，同比+0.26%，环比-51.18%；实现归母净利20.96亿元，同比+39.05%，环比-5.43%；实现扣非净利20.83亿元，同比+42.84%，环比-2.67%。
    逆变器出货高增，大功率产品优势明显。23年公司逆变器业务实现收入276.53亿元，同比增长60.97%；逆变器销售量130GW，同比增长68.83%；毛利率37.93%，同比提升5.51pct。公司持续加码布局欧洲、美洲、澳洲、中国渠道市场，全球490+服务网点，渠道业务快速发展；此外，公司大功率组串逆变器SG320HX、1+X模块化逆变器在全球各类场景中得到广泛深入应用，其中1+X模块化逆变器截止2023年12月底累计全球签单量已经超过45GW。
    储能系统盈利能力大幅提升。23年公司储能系统实现收入178.02亿元，同比增长75.79%；储能系统发货10.5GWh，同比增长36.36%，发货量连续八年位居中国企业第一；毛利率37.47%，同比大幅提升14.23pct，主要系公司在欧美等海外高盈利市场的出货占比高，叠加优秀的成本管控以及规模效应共同提升了毛利率。公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合，并持续拓展澳洲、南非、东南亚等全球市场。
    新能源投资开发业务稳步发展。截至23年底，公司新能源业务覆盖国内30个省、自治区和直辖市，国际市场深入“一带一路”沿线国家和地区，全球累计开发、建设光伏/风力发电站超4000万千瓦。公司持续加强国内大型地面电站的项目储备与资源转化，加快海外业务市场拓展，并大力发展工商业光伏和家庭光伏业务。截至23年底，公司累计开发工商业光伏电站超4GW，与近千家工商企业达成合作。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为888.13、1080.50、1283.23亿元，对应增速分别为22.9%、21.7%、18.8%；归母净利润分别为108.59、131.05、156.77亿元，对应增速分别为15.0%、20.7%、19.6%，以4月22日收盘价为基准，对应2024-2026年PE为13X、11X、9X，公司是光储龙头，盈利能力稳健，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

2023年年报点评：高原料成本拖累业绩，东台产能释放成长可期

中洲特材(300963)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收10.85亿元，同比+24.42%；归母净利润0.83亿元，同比+3.15%；扣非归母净利润0.74亿元，同比-4.49%。2023Q4，公司实现营收2.89亿元，同比+4.70%，环比+3.40%；归母净利润0.05亿元，同比-77.07%，环比-82.56%；扣非归母净利润0.05亿元，同比-78.73%，环比-81.36%。2024Q1，公司实现营收2.46亿元，同比+10.26%，环比-14.93%；归母净利润0.15亿元，同比-27.26%，环比+198.52%；扣非归母净利润0.15亿元，同比-24.41%，环比+219.67%。
    量：产销量同比增加，结构持续优化。2023年高温合金产量5731.03吨，同比+30.34%，销量6027.55吨，同比+13.68%。2023年，公司钴基、镍基等高端高温耐蚀合金材料占比不断提升，公司铸件、锻件、焊粉、焊丝钴基、镍基高端材料综合占比42.9%，同比上升6.17%。
    价：镍钴价格下行，高原料成本影响毛利率。2023年公司毛利率约17.35%，同比下滑2.63pct，23Q4毛利率约12.69%，同比下滑5.49pct，环比下滑6.31pct，24Q1毛利率约17.93%，同比下滑4.47pct，环比提升5.24pct。2023年镍均价约16.83万元/吨，同比下滑12.89%，钴均价27.38万元/吨，同比下滑35.99%。23Q4，镍均价约13.77万元/吨，环比下滑16.71%，钴均价24.42万元/吨，环比下滑11.29%。24Q1，镍均价约13.12万元/吨，环比下滑4.71%，钴均价22.30万元/吨，环比下滑8.68%。公司会对镍、钴原材料进行提前备货，23Q4镍、钴价格快速下行，导致备货原料成本较高，拖累公司毛利率。
    子公司：2023年，江苏新中洲实现营业收入6.35亿元，同比增加41.39%；净利润774.63万元，同比减少63.04%。23H2公司营收为3.29亿元，净利润-581.27万元。23H2净利润下滑主要系：1）对部分大额订单在销售价格上给与了一定让利；2）为应对订单多、客户要求交期短等需求，对中间工序的半成品备货量增加，而镍、钴等主要金属材料市场价格呈现下降趋势，导致整体毛利下降；3）江苏新中洲二期、三期项目投资规模较大，为加快项目建设，人力资源成本、营运成本等均有增加。2023年，公司江苏新中洲二期募投项目已完成工程主体建设，目前正在进行设备安装调试，部分工序已开始试生产；三期项目研发大楼正在装修，车间主体厂房建设已完工，部分设备也在陆续进厂进行安装调试。
    投资建议：公司深耕民用高温合金产品，下游主要应用领域油气资本开支增加，公司产品订单旺盛。此外，公司产品逐步向新能源、核电、海工等领域拓展，产品需求空间打开。随着东台项目产能投放，公司产品交付能力将大大提升，公司业绩释放可期。我们预计2024-2026年，公司归母净利润为1.13、1.44、1.82亿元，对应4月22日股价的PE分别为19/15/12X，维持“推荐”评级。
    风险提示：项目不及预期风险，原材料价格波动风险，市场竞争风险等。

2023年年报及2024年一季报点评：收入快速增长无虞，现金流显著改善

齐心集团(002301)
    事件。23全年实现营收110.99亿元，同增28.62%，归母净利润/扣非净利润0.77/0.75亿元，同比-39.41%/-17.61%；其中23Q4实现营收33.39亿元同增76.78%，归母净利润/扣非净利润-0.71/-0.71亿元。24Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润21.91/0.49/0.44亿元，同比+14.66%/+10.96%/+3.58%
    B2B业务延续高增，云视频业务主动收缩。分行业看，2023年收入同增29%，其中B2B办公物资/云服务实现营收110.22/0.77亿元，同比变化+29.93%/-47.24%；23Q4收入同增76.78%，其中B2B业务收入为33.24亿元（同增近80%），我们判断公司Q4为了实现全年B2B百亿的目标，在行业整体承压背景下，通过降低价格实现收入增长。23Q4云服务收入为0.16亿元，主因业务重心调整，公司主动减少投入。24Q1收入同增14.66%，办公物资业务稳健发展，MRO业务持续在电力领域客户深耕，已成为主要收入来源之一。
    研发费用上升，净利润暂时承压。2023年归母净利润/扣非净利润0.77/0.75亿元，同比分别-39.40%/-17.61%。23Q4单季度归母净利润/扣非净利润亏损-0.71/-0.71亿元，同比分别-351.45%/-94.15%。分业务来看：23Q4B2B/云服务利润分别为0.44/-0.60亿元，环减45.68%/328.57%，同比分别变化+22.22%/-15.38%，环比减少主因B2B办公物资领域市场竞争加剧，云服务研发投入未能资本化，同时优化人员补偿金支出增加所致。23Q4毛利率/净利率同比变化-3.21/-1.37pct至7.65%/-2.38%，毛利率下降主因产品降价促销所致；费用率层面，23Q4销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动-2.40/-0.91/+0.91/-0.16pct，财务费用率下降主因利息费用大幅下降所致；管理以及销售费用率下降主因公司收入大幅上升所致。研发费用率上升主因公司研发投入主要为硬件产品，资本化研发投入占研发投入的总体比例较上年同期下降。
    客户结构调整，盈利能力存在波动。2023年归母净利润/扣非净利润0.77/0.75亿元，同比分别-39.40%/-17.61%。23Q4单季度归母净利润/扣非净利润亏损-0.71/-0.71亿元，同比分别-344.71%/-94.15%。毛利率/净利率同比变化-3.21/-1.37pct至7.65%/-2.38%，低于预期，我们判断主因：1）计提5400万元资产减值损失；2）云视频研发投入未能资本化，且人员优化带来补偿金增加，预计亏损近6000万元；3）小B客户年底费用结算。对于B2B业务而言，预计Q4通过以价换量完成全年百亿收入目标，净利率降低；24Q1B2B业务随着业务结构调整，净利率逐步回归正常水平，24Q1归母净利润为0.49亿元（同增10.96%），24Q1毛利率/净利率同比变动+0.02/-0.04pct至10.18%/2.14%
    客户结构优化，现金流持续改善。2023年公司经营活动现金流量净额为6.34亿元，同增94.74%，24Q1经营性现金流净额亦录得3465万元，同增329%，主因1）公司持续优化客户结构，主动放弃存在回款风险的客户，应收账款从2021年的39.82亿元下降至2023年的27.18亿元（对比收入从82亿元升至111亿元）；2）数字化提升带来运营效率持续改善。
    展望未来：办公集采及MRO方面：公司以平台服务模式构建高附加值行政办公运维物资解决方案，围绕客户需求不断提升服务能力，重点发展MRO解决方案，配套发展数字化工会福利解决方案与营销物料解决方案，加强产品整合、供应链管理、资金周转、快捷交付等能力，努力提升内占比。自主品牌方面：需求数量面临收缩的挑战，公司将锁定渠道多元化、产品创新化、产供销一体化、信息数字化和品牌情感化等打造公司核心能力。云视频业务：持续优化客户结构，聚焦预算充足大客户，并持续优化人员数量降本增效。员工福利业务：定制化模式满足客户需求，提高自身盈利水平。
    投资建议：2024年办公集采依然是行业中确定性较强的方向。公司调整客户结构后，聚焦核心客户的办公物资采购，深挖客户业务需求，相比于国企、地方政府等回款安全性更高，同时伴随党政军线上化采购渗透率持续提升，看好公司B2B业绩持续兑现，随小B客户业务和云视频业务线调整完成，2024年减亏可期。预计公司2024-2026年归母净利润为2.8/3.3/3.9亿元，对应PE为13X/12X/10X，维持“推荐”评级。
    风险提示：办公集采线上化渗透不及预期，市场竞争加剧。

2023年年报&2024年一季报点评：产品扩充打开应用场景，期待高端产品稳步放量

坤恒顺维(688283)
    坤恒顺维发布2023年年报和2023年一季度报告。2024年4月21日，坤恒顺维发布2023年年度报告和2024年一季度报告。2023年，收入2.5亿元，同比增长15.1%；归母净利润增长0.9亿元，同比增长7.2%。单季度看，4Q23收入0.9亿元，同比下滑10.1%；归母净利润增长0.3亿元，同比下滑24.2%。1Q24公司实现收入0.2亿元，同比增长28.7%；归母净利润303.5万元，同比增长10.8%。
    核心产品矩阵逐步完善，市场占有率稳步提升。2023年公司经营业绩实现持续增长，主要因素如下：核心产品矩阵逐步完善，公司拳头产品无线信道仿真仪竞争优势持续凸显，随着综合性能及功能的持续迭代，逐步在如卫星通信、半导体测试市场形成重要突破；新产品逐步导入各下游用户测试及试用，并且形成一定的订单；HBI架构下的通用接收机等产品性能逐步达到海外竞品水平。行业解决方案持续丰富，随着公司产品矩阵不断丰富以及行业应用的积累，公司系统级的解决方案的优势明显，已从无线电测试仿真，不断拓展至模拟训练等解决方案，更好的满足各行业总体单位和各类外场应用场景客户的测试仿真需求。
    研发技术取得突破，产品矩阵持续丰富。2023年公司研发费用为0.6亿元，同比增长62.73%，研发投入占营业收入比例为22.38%。研发中心在对已有系列产品进行升级迭代的同时，持续开展新技术工程化、产品化研究，为核心产品功能和性能的突破奠定基础。2023年公司无线信道仿真仪产品线开展了更大带宽、更强互联互通能力的无线信道仿真产品研制。同时，随公司持续进行相关领域的仿真测试技术研究，丰富了产品在卫星通信方面的仿真应用。公司持续加大研发投入，现有产品持续迭代及功能丰富以保证公司产品的核心竞争优势，新产品的投入保证公司未来新增业务的持续来源，公司产品矩阵不断丰富。
    各领域人才培养，专业优势凸显。公司注重无线电仿真测试领域所需各类人才的培养，建立了一支稳定的、具有专业技术能力的、能够洞悉市场发展需求并快速产品化的研发团队。团队的技术人员现已成为无线电设备测试仿真领域内的系统架构设计、算法研究、核心信号处理固件设计、产品结构设计的专业人才。公司核心技术人员具有10多年行业工作经验，参与研发了嫦娥探月雷达地面仿真测试设备、移动通信5G基站集采测试仿真验证设备等。
    投资建议：受益于5G相关通信设备（如基站、手机）、物联网、车联网等领域的相关产品大规模应用，考虑到公司核心产品市占率的持续增长和新产品的逐步放量，我们预计24-26年公司收入分别为3.3/4.4/5.6亿元，归母净利润分别为1.13/1.46/1.96亿元，对应2024年04月22日收盘价，P/E分别为26x/20x/15x，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，新品放量进度不及预期。

2023年年报&2024年一季报点评：23年新力通表现亮眼；盈利能力逐季向好

钢研高纳(300034)
    事件：公司4月22日发布2023年报&2024年一季报，23年实现营收34.1亿元，YoY+18.4%；归母净利润3.2亿元，YoY-5.2%；扣非净利润3.1亿元，YoY+9.8%。1Q24实现营收8.0亿元，YoY+28.6%，归母净利润0.95亿元，YoY+57.7%，扣非净利润0.92亿元，YoY+66.9%，业绩表现符合市场预期。我们综合点评如下：
    1Q24归母净利润快增58%；毛利率连续两季度环比提升。1）单季度看：4Q23实现营收9.9亿元，YoY+0.9%；归母净利润0.84亿元，YoY-30.0%；扣非净利润0.84亿元，YoY-0.7%。1Q24业绩取得较快增长，归母净利润同比增长57.7%至0.95亿元。2）盈利能力：2023年毛利率同比增加1.5ppt至29.2%；净利率同比减少1.1ppt至12.2%。4Q23毛利率同比增加2.8ppt至30.9%；净利率同比减少3.3ppt至11.6%。1Q24毛利率同比提升4.6ppt至33.2%，净利率同比提升4.3ppt至16.1%。毛利率在4Q23和1Q24连续两个季度环比提升，公司盈利能力逐步向好。
    23年铸造合金制品增长较快；新力通收入及盈利能力快速提升。分产品看，2023年：1）铸造合金制品实现营收23.0亿元，YoY+32.6%，占总营收67.4%，毛利率同比提升5.4ppt至31.7%；2）变形合金制品实现营收7.2亿元，YoY+3.3%，占总营收21.1%，毛利率同比减少3.8ppt至15.7%；3）新型合金制品实现营收3.5亿元，YoY-12.1%，占总营收10.3%，毛利率同比减少7.5ppt至38.5%。子公司看，2023年：1）钢研德凯营收同比增长10.1%至10.5亿元，净利润同比下降9.4%至1.47亿元，净利率同比下降3.0ppt至13.9%。2）青岛新力通营收同比增长39.4%至12.0亿元，净利润同比增长216.6%至1.8亿元，净利率同比提升8.4ppt至15.0%。产销量方面，2023年公司产品产量同比增长34.2%至2.13万吨，销售量同比增长24.8%至1.99万吨。
    积极备产备货迎接旺盛需求。2023年期间费用率同比增加1.3ppt至14.8%，其中：1）研发费用率5.1%，与22年基本持平；2）管理费用率同比增加0.9ppt至7.4%。截至2023年末，1）存货较23年初增加55.4%至16.3亿元，主要为新项目铺底存货增加且客户延迟收货；2）固定资产较23年初同比增加17.5%至10.2亿元。3）合同负债较23年初同比增加125.7%至3.0亿元，主要是销售规模扩大。公司积极备产备货迎接下游旺盛需求。
    投资建议：公司是我国高温合金制品行业龙头，背靠钢研院保持技术领先性，积极向产业链下游布局拓展航空部件业务，有望充分受益于“两机”高景气。预计2024～2026年归母净利润分别为4.7亿元、6.1亿元和7.8亿元，对应PE为29x/22x/18x。考虑到公司龙头地位及下游高景气，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；产品批产进度不及预期；原材料价格波动等。