中国平安年报点评:金融业务可圈可点,科技方面值得关注

年报点评:金融业务可圈可点,科技方面值得关注结论与建议:
    中国平安2018年全年实现净利润1074亿,YOY增20.6%,实现两位数增长。
    寿险方面,保费端体现出极强的竞争力,新业务价值率逐季提升;产险稳中有进,成本率同比进一步下降。投资方面,受权益市场低迷掣肘,不过同口径依旧好于同业。公司以传统金融业务作为现金奶牛,以支持新业务拓展及科技领域投入。我们看好平安传统业务的增长及新孵化业务对集团的推动,且公司目前估值合理,继续给与“买入”的投资建议。
    全年净利增两成:中国平安发布年报,2018年实现营收9768亿,YOY 增9.6%,实现净利1074亿,YOY 增20.6%,全年ROE 录得20.9%的较高水平。
    集团内含价值已突破1万亿,YOY 增21.5%,显示强劲的价值增长动能。
    保费端:好于行业,且质量提升。从保费收入来看,平安寿险全年实现保费收入4717亿,YOY 增21.4%,在全行业几乎零增长的背景下实属不易,同时也可以看出平安在保费端的竞争力。2018年公司新业务价值723亿,YOY 增7.3%,其中下半年增16.9%,我们认为和新单保费的边际改善和新业务价值率提升有关。公司代理人稳健增长,月均代理人YOY 增4.8%至132万,人均新业务价值YOY 增1.1%至48789元。从保单的质量方面来看,13个月保单继续率微降0.4pct 至91.4%,不过依旧在较高水平,25个月保单继续率YOY 提升0.2pct 至88.2%。平安产险方面,全年实现保费收入2474亿,YOY 增14.6%,其中非车险增长迅速,YOY 增44.4%至562亿,车险方面,YOY 增6.6%至1818亿。在成本控制方面,进一步优化,2018年平安产险综合成本率录得96.0%,较2017年下降0.2pct,主要为责任保险贡献。
    投资端:2018年受权益市场调整有所承压,预计今年将有足够的弹性。
    公司投资端受到权益市场回落影响,有所承压。2018年全年保险资金总投资收益率3.7%,YOY 下降2.3pct,不考虑公允价值变动的净投资收益率相对稳定,录得5.2%,YOY 下降0.6pct。值得注意的是,2018年平安集团已采用新金融工具会计准则,如果考虑同业的可比性,按旧金融会计准则来看,总投资收益率为5.2%,依旧在较高水平。展望今年,随着权益市场的回暖及长端利率的企稳,预计投资将表现出较好的正贡献。
    科技部分:已有一定体量,且不断孵化新产品。平安集团科技板块不断孕育,预计未来将不断爆发:目前陆金所控股已完成C 轮融资,投后估值达394亿美金;平安好医生已在香港上市,活跃用户达5466万,为中国最大的互联网医疗平台;金融壹账通致力于打造全球领先的全产业链金融科技服务云平台,在2018年年初已完成A 轮融资,投资估值达75亿美金;平安医保科技致力于成为中国领先的科技驱动管理式医疗服务平台,也在2018年初完成融资,投后估值88亿美金。公司目前还有不少项目正处于孵化之中,相信未来能对集团起到不小的贡献。我们认为,随着公司在科技领域不断投入及应用,其对传统金融业务也能起到一定的反哺作用。
    投资建议:平安保险继续维持较强的市场竞争力,且凭借集团的优势,各业务均快速发展,幷加大对科技的投入和应用。公司目前静态PEV 为1.3X,相对合理。另外,公司目前拟首次回购股票,回购价格上限在101.24元/股,用于员工持股计划,规模在50-100亿。我们看好公司未来发展,给与“买入”的投资建议。
    风险提示:宏观经济超预期下行

南京银行:资本充足率提升为最大亮点

结论与建议:南京银行发布业绩预告,预计2018年实现净利111亿,YOY增14.5%,基本符合我们的预期。公司4Q2018资本充足率提升明显,缓解市场对南京银行资本的担忧,相信后续将在公司的估值端不断得到体现。资产质量方面,依旧在较好的水平,且风险准备充分,拨备覆盖率高于同业。公司目前估值相对较低,看好未来估值水平的修复,给与“买入”投资建议。
    全年净利同比增14.5%,ROE 达17.0%:南京银行发布业绩预告,2018 年实现营收274 亿,YOY 增10.3%,实现净利111 亿,YOY 增14.5%,不管是营收端还是净利端均较前三季度进一步提升。公司2018 年全年ROE17.0%,在同业中属于领先水平。
    核心一级资本充足率提升明显,为此次业绩快报亮点:核心一级资本充足率改善为此次业绩快报的亮点,截止4Q2018 南京银行核心一级资本充足率录得8.6%,高于监管要求的7.5%,且较3Q 提升0.4pct,较年初提升0.6pct,改善明显,缓解了市场对南京银行资本的担忧,预计和公司在资产端灵活配置及内部留存进一步提升有关,相信南京银行后续在估值端将继续改善。截止4Q2018 公司总资本充足率录得13.0%,较3Q 提升0.3pct,较年初提升0.1pct,同样高于监管要求。
    资产质量整体表现平稳:资产质量方面,4Q2018 录得0.89%,环比持平,较年初略提升0.03pct,整体来看依旧在较低水平。4Q2018 拨备覆盖率为462%,依旧录得充足水平。
    盈利预测与投资建议:我们预计公司2018、2019、2020 年实现净利110.7、122.9 亿、140.7 亿,YOY 增14.5%、11.0%、14.5%、目前股价对应PE6.4X、5.7X、5.0X,对应PB1.01X、0.86X、0.74X,估值较低。资本压力的缓解有助于公司估值水平的提升,目前公司ROE 依旧较高,给与“买入”的投资建议。
    风险提示:宏观经济超预期下行。

中国人寿:新管理层上任,重振国寿,未来可期

结论与建议:
    我们今天参加了中国人寿投资者开放日,本开放日聚焦近几年转型成效和未来发展战略与展望。对于过去,中国人寿进行了保费结构的优化;对于未来,公司将在战略上将更偏向于一二线城市,幷通过提升代理人质量,市场化改革、提升科技手段应用等重振国寿。回到公司估值面,目前估值处于历史低位,且今年投资端预计将改善,看好公司后续各项经营措施的落实,给与“买入”评级。
    中国人寿过去转型成果尚可:中国人寿过去几年对保费结构进行了优化,其加大了保费中期交占比,重点布局代理人渠道,且保险产品的期限拉长。我们看到了个险新单中期交占比由2015年的40.4%提升至1H2018的72.6%,个险新单中代理人渠道占比由2015年的35.6%提升至1H2018的60.5%,另外2017年公司10年期及以上期交占比已近60%,较2015年的52.2%进一步提升。
    新管理层上任,重振国寿诉求高:随着新管理层上任,市场对国寿未来的经营有了新的期待。结合此次开放日,我们对国寿未来有几个判断:1、国寿在巩固其县域市场的前提下,将对中心城市进行发力,获取更多的市场规模;2、国寿拥有庞大的代理人队伍,个险及银保渠道在200万左右,未来人力规模预计依旧将保持增长,但更注重代理人质量的提升;3、作为国企,国寿将进一步进行市场化改革,提升其经营管理效率,幷加大科技应用;4、3Q2018国寿总投资收益率3.3%预计将是未来几年的低点,随着权益市场的回暖,以及资产配置统筹管理的加强,投资端或回升。
    1月开门红验证国寿的发力:中国人寿1月实现保费1578亿元,YOY增24.4%,录得快速增长,预计为新单高速增长带动。国寿开门红表现较好,我们认为一方面为管理层对“重振国寿”的诉求,在开门红方面做了较多的准备,另一方面也与产品本身的特征有关(预定利率高)。对于今年,预计国寿在新单强劲增长及续期保费推动下,将实现较快的增长水平。
    盈利预测与投资建议:预计公司2018、2019、2020年分别实现净利157亿、284亿、376亿,EV增长至8002亿、9041、10291亿,目前对应PEV分别为0.86X、0.76X、0.67X。公司目前估值较低,新管理层到位后重振国寿诉求强,未来值得期待,我们依旧给与“买入”评级。
    风险提示:宏观经济超预期下行

迪安诊断:规模优势叠加技术驱动,看好公司长远发展

国内ICL行业发展空间巨大:目前中国约有1400个第三方医学实验室(ICL),但整个行业仍处于发展初期,市占率也仅有约7%,院内检测依然占有垄断地位。而市场较为成熟的美国、欧洲和日本的ICL市占率则分别约为4成、6成和7成,参考海外ICL行业的发展来看,我们认为中国ICL的渗透率将会逐步提升,行业具备较大的发展空间。目前分级诊疗政策的推行以及医保控费压力不断加大将有利于这一趋势加速演化。
    跑马圈地已完成,积极下沉深耕区域市场:参考海外龙头Lapcorp、Quest的发展历程,早期基本以跑马圈地为主。目前公司已在全国建立39省级中心实验室,跑马圈地阶段已基本完成,已为规模优势和标准化优势构建了基础,但由于2015-2017年是集中建设期,约有一半的实验室目前仍处于发展初期,参考平均3年的盈利时间来看,未来3年各中心实验室将会逐步贡献业绩。另外公司顺应分级诊疗以及医共体建设的政策走向,积极下沉深耕区域市场,推进区域中心及合作共建模式的建设,目前公司已在浙江和江苏分别建立4个和1个区域中心,合作共建客户也已超过300家。此外,公司还在探索开拓诊所等碎片化市场。
    技术创新驱动发展,提升服务竞争力:目前海外龙头可检测项目超过4000种,中国大型ICL可检测项目在2000种左右,仍有较大差距,参考海外龙头中期集中于发展高值特检的历程,公司也是在积极升级技术平台,提升竞争优势,目前公司已建立起生物质谱、基因测序两大高端技术平台,检测项目数已超过2500种。质谱方面公司已与全球质谱龙头SCIEX成立合资公司迪赛思,自主研发的25羟基维生素D、脂溶性维生素群等多个符合中国市场的临床质谱诊断试剂盒产品已进入研发与注册准备阶段,幷与代谢组学服务商METABOLON独家合作建立授权实验室,与全球核酸质谱领导者Agena达成战略合作,推进核算质谱平台与多重DNA基因检测诊断方案在中国的推广应用。基因检测方面已与FMI、罗氏建立合作,推进全球先进测序技术foundationOneCDX在中国肿瘤诊断方面的应用,从2018年9月至今,已有1000多份检测报告生成。
    资金压力缓解,未来财务指标将会趋好:由于公司近几年快速收购渠道商,叠加医院拉长回款周期,公司应收账款增长较快,现金流略显紧张。但公司10.8亿元定增目前已完成,随后又与民生银行展开金融战略合作,减持+转让的方式与天士力形成战略合作等将使得公司资金压力明显降低。另外公司完成市场布局后未来将更专注于有质量的发展,将会加强回款力度,预计现金流将会持续得到改善,各项财务指标将会趋好。
    盈利预计:我们预计2018、2019、2020年公司实现净利润3.76亿元、4.89亿元、6.46亿元,分别同比增长7.4%、30.2%、32.2%,摊薄后的EPS分别为0.61元、0.79元、1.04元,对应PE分别为28倍、21倍、16倍。目前估值相对合理,长期增长空间巨大,继续给于“买入”投资评级。
    风险提示:实验室盈利不及预期,诊断产品价格下降,商誉减值

五粮液:4Q增速恢复,全年业绩超预期

结论与建议:
    事件:公司发布2018年业绩预增公告,预计全年实现营收398.25亿-402.24亿,同比增31.93%至33.25%,实现净利润132.91亿-135.17亿,同比增37.39%至39.73%。2018年公司业绩大幅增长,预计主要受益酒类产品量价齐升。
    4Q 业绩增速恢复:测算四季度公司实现营收105.75亿-109.74亿,同比增28.8%-33.7%,略好于预期,实现净利润37.96亿-40.23亿,同比增40.1%-48.5%,超预期。预计主要受产品结构改善使毛利提升、费用控制,另一方面,预计旺季备货亦有一定影响。
    量价齐升仍将为驱动力:公司预计2019年将实现2.3万吨的高端产品销量,同比增长约15%,主要基于销量增加以及数位化转型和管道深耕带来的增量;价格上,预计2019年中期将推出新版五粮液,产品或将有一定提升。
    治理优化,经营效率将有提升:2019年公司将注重“补短板、拉长板、升级新动能”,在管道、公司治理、产品结构等各方面均进行优化,预计将持续完善公司内部结构,梳理产品线,推进产品结构升级,树立核心产品标杆作用,推进数位化,优化管道掌控能力,从而形成更强的品牌影响力。
    综上,我们认为公司治理不断完善,随着管道和产品结构梳理逐渐推进,公司业绩将保持稳健增长。因此,上调此前盈利预测,预计2018-2020年公司将分别实现净利润133.7亿、170.6亿和206.8亿,同比增38.23%、27.6%和21.2%,EPS 分别为3.45元、4.40元和5.33元,对应PE 分别为17倍、13倍和11倍,估值较低,维持买入投资建议。
    风险提示:终端动销不及预期,食品安全问题

上汽集团:公司2018年业绩平稳增长,净利润YOY+4.6%,建议“持有”

结论与建议:
    公司发布业绩预告,2018年归属上市公司股东净利润约360亿元,YOY+4.6%(扣非后净利润约324亿元,YOY-1.5%),业绩符合市场预期。公司净利润增速较17年小幅下滑,主要因为2018年下半年公司汽车销量增速下滑,2018年公司全年汽车销量YOY+1.75%,同比增速较17年减少5个百分点。
    在汽车市场整体销量增速放缓的背景下,公司销量和业绩增速维持稳定增长,高于行业平均水平,预计公司2018、2019、2020年净利润将分别达360亿元、379亿元和398亿元,YOY 分别为+4.6%、+5.4%和+5.1%;EPS 分别为3.1元、3.25元和3.4元,当前股价对应PE 为8.4倍、8倍和7.6倍,股息率7%;
    建议“持有”。目标价30元(对应19年PE 为9.2倍)。
    全年增速稳定,四季度业绩有所回落:公司发布业绩预告,2018年实现归母净利润约360亿,YOY+4.6%(扣非后净利润324亿,YOY-1.5%),折合EPS 为3.08元,业绩符合预期。公司全年净利润增速较17年有所下滑,主要因为2018年下半年公司汽车销量增速下滑,2018H2销量YOY为-6%。分季度来看,公司2018Q4实现净利润约83亿元,YOY-15%(扣非后净利润70.8亿,YOY-22%)%,净利润增速较Q3环比下降15个百分点。
    全年自主品牌销量较快增长,合资车增长承压:2018年公司全年销售汽车共705万辆,全年YOY+1.75%。其中上汽自主品牌销量增速较快,全年销售70万辆,YOY+34%。而主力合资车上半年销量增速良好,下半年销售承压;分公司看,上汽大众全年销售汽车206.5万辆,YOY +0.1%,上汽通用和通用五菱全年分别销售汽车197万辆和207万辆,YOY 分别为-1.5%和-3.65%,销量同比小幅衰退。
    展望19年:公司目前运营稳健,并将于19年投放多款新车型。上海大众将推出换代POLO、T-CROSS 长轴距版、朗逸纯电版等;上海通用全年将推出18款全新车型或改款车型;上汽新能源车产品线也将进一步丰富,销量目标为20万辆,预计实现翻倍增长。19年整体汽车市场或受到宏观经济的影响景气度较弱,由于同期基数较高,19年上半年公司销售情况或仍将承压。
    盈利预期:公司作为高分红,稳增长的龙头车企,整体经营稳健。预计公司2018、2019、2020年净利润将分别达360亿元、379亿元和398亿元,YOY 分别为+4.6%、+5.4%和+5.1%;EPS 分别为3.1元、3.25元和3.4元,当前股价对应PE 为8.4倍、8倍和7.6倍,股息率7%;建议“持有”。
    目标价30元(对应19年PE 为9.2倍)。

中国石化:全年业绩同比增两成,联合石化事件拖累业绩增幅

结论与建议:
    公司发布18年业绩快报,全年公司实现营业收入2.88万亿元,yoy+22.1%,录得归母净利润623.9亿元,yoy+22.0%,扣非后归母净利润580.3亿元,yoy+27.3%,折合每股收益0.515元,其中四季度实现营业收入0.81万亿元,yoy+31.4%,录得归母净利润24.1亿元,yoy-81.0%,业绩低于预期。
    18年四季度油价大跌之后已出现反弹迹象,反弹幅度达25%,19年油价中枢有望好于前期,子公司销售公司有望19年港股上市,带动公司整体估值提升,另外公司现金流充足,延续高分红的可能性大,维持“买入”评级。
    联合石化事件,库存损失等多因素致业绩不及预期:公司四季度业绩低于预期,主要由以下几个方面引起,一是四季度国际油价从高点快速回落,四季度布伦特原油累计跌幅达37%,其中均价环比下跌10%,油价下跌致公司盈利能力降,同时导致公司一部分的库存损失;二是公司全资子公司联合石化在采购进口原油过程中,对国际油价走势判断失误,部分套期保值业务的交易策略失当,造成某些场内原油套期保值业务的期货端在油价下跌过程中产生损失,使得联合石化2018年全年经营亏损约46.5亿元(15-17年联合石化净利润分别为25.2、61.7、38.5亿元);三是预计四季度资产处置净损失将比上年同期增加,在一定程度上加剧四季度业绩同比下滑幅度。
    全年原油均价上移,上游大幅减亏,下游业绩稳增长:18年布伦特原油均价为71.69美元/桶,同比上涨31%,原油价格上涨使得上游盈利能力提升,公司勘探及开发板块同比大幅减亏,其中前三季度该板块大幅减亏254.4亿元。具体方面,公司18年实现原油产量288.5百万桶,yoy-1.75%,天然气产量977.1十亿立方英尺,yoy+7.08%,合计实现油气当量产量451.4百万桶,yoy+0.59%。受油价上涨带动,公司下游炼油和销售板块继续实现较好业绩。18年公司原油加工量为244百万吨,yoy+2.31%,其中汽油、柴油、煤油、化工轻油产量分别为61、65、29、39百万吨,yoy+7.24%、-3.06%、+7.55%、yoy-0.21%,境内成品油总经销量为180百万吨,yoy+1.40%,据国家发改委统计18年汽油均价为7632元/吨,yoy+11.2%,柴油均价为6622元/吨,yoy+12.3%,整体上量价齐升,下游盈利能力稳健,带动公司全年业绩稳增长。
    销售公司有望价值重估,高分红值得期待:19年1月14日据彭博等媒体报道,公司子公司中国石化销售有限公司已经获得中国国务院批准计划今年在港进行IPO,销售公司是公司核心资产,公司持股70.42%,18年中报显示销售公司营收占总公司的50%,净利润占总公司的34%。18年中石化全年成品油零售经销量122百万吨,同比持平,截止三季度销售公司拥有中国石化品牌加油(气)站30643座,便利店26981家。销售公司19年成功上市概率大,资产价值重估有望带动公司整体估值提升。公司16年股息率为4.49%,17年股息率为9.01%,18年中报分红每股0.16元,同比增60%,截止三季度公司每股未分配利润为2.33元,有望保持高分红风格。
    盈利预测:我们预测2019/2020年净利润为681/735亿元,同比增长9.2%、7.9%,折合每股收益为0.56、0.61元,目前A股股价对应的PE为9.9、9.1倍, 对应的PB为0.90、0.87倍,H股股价对应的PE为9.8、9.1倍,对应的PB为0.90、0.86倍。考虑公司资产优良、高分红,其中17年股息率为9.01%、加上估值较低,维持“买入”评级。
    风险提示:1、国际油价大跌;2、公司生产经营不及预期。

中信证券:全年业绩好于同业,龙头地位巩固

结论与建议:
    中信证券预计2018年实现营收372亿元,YOY 降14.0%,实现净利润94亿元,YOY 降17.8%,对应4Q 净利21亿,YOY 降40.7%。我们认为虽然股市不确定因素仍在,不过目前市场处于底部,未来回暖概率大。公司通过收购广州证券做大做强,目前估值合理,我们给与“买入”的投资建议。
    4Q 业绩承压,全年来看好于同业:中信证券发布业绩预告,2018年全年实现营收372亿,YOY 降14.0%,实现净利94亿,YOY 降17.8%。以4Q单季数据来看,对应营收100亿,YOY 降32.3%,对应净利21亿,YOY降40.7%。与3Q 相比,基本相当(中信证券3Q 单季营收降26.4%,净利降41.7%)。从目前券商披露的快报来看,4Q 业绩的确承压,不过中信证券全年来看依旧好于同业(同业全年净利降30%-40%)。
    收购广州证券做大做强:中信证券以不超过134.6亿的估值,向越秀金融及金控有限发行股票购买广州证券资产,发行价格16.97元。我们认为,通过外延式幷购,中信证券能够做大做强,不断扩大其市场规模(尤其是华南地区),巩固其龙头地位。
    对于2018年市场的回顾及对2019年的展望:回顾市场,2018年权益市场整体呈回落态势,市场低迷带来了成交量不断减少,我们计算2018年全年日均成交3698亿,YOY 降19.4%。以融资融券指标来看,截止2018年底融资融券余额7557亿,整体呈不断走低态势。另外,根据东财统计,2018年股票市场实际融资(含IPO、再融资等)9803亿,YOY 降33.4%。
    对于2019年来看,目前权益市场处于较低估值水平,未来回暖概率较大,相信对券商经纪、信用、投资等业务将有所提振。另外,监管层对幷购重组等业务有边际放缓,科创板开通在即,预计均对券商投行业务有所提振。目前市场利率整体处于较低位置,预计今年流动性将保持合理充裕水平,对券商负债端成本减轻或有帮助。
    盈利预测与投资建议:我们预计公司2018、2019、2020年净利分别为94亿、116亿、147亿,对应A 股PE22.7X、18.3X、14.5X,PB1.39X、1.31X、1.24X,H 股PE16.9X、13.7X、10.8X,PB1.04X、0.98X、0.93X,估值合理,看好公司在幷购广州证券后的整合效应,我们给与“买入”评级。
    风险提示:宏观经济超预期下行

招商银行:4q业绩依旧保持较快增长,资产质量改善

结论与建议:
    招商银行发布业绩快报,预计2018年实现营收2487亿,YOY 增12.6%,实现净利806亿,YOY 增14.8%,对应4Q 净利132亿,YOY 增16.2%,业绩基本符合我们预期。收入端方面,非息收入在投资收益带动下表现不错,利息收入增长稳健,且4Q 边际提升。资产品质方面,招商不良率及不良余额继续实现“双降”。作为中国零售银行领头羊,招行目前零售业务占比半成左右,幷通过金融科技方面的发力,进一步助力其轻型银行转型。我们看好公司零售业务继续深化,目前估值相对合理,给与“买入”的投资建议。
    业绩基本符合我们的预期:招商银行发布业绩快报,预计2018年实现营收2487亿,YOY 增12.6%,实现净利806亿,YOY 增14.8%,对应4Q 净利132亿,YOY 增16.2%,业绩基本符合我们预期。
    收入端较快增长,4Q 利息净收入边际提升:收入端来看,全年整体增12.6%。细分来看,非息收入快速增长,YOY 增16.1%,我们预计一方面为受I9影响投资收益大幅度增长,另一方面手续费净收入增长稳健。利息净收入方面,YOY 增10.7%,预计为生息资产规模稳健提升及息差继续改善共同推动。4Q 单季来看,源于利息净收入边际改善,YOY 增13.2%,推动整体收入端增9.5%,另外我们测算4Q 实际所得税率YOY 有所降低,带动单季净利增16.2%。
    不良继续实现“双降”,资产质量不断改善:2018年招商银行延续资产质量改善趋势,不良率和不良余额继续实现“双降”。以不良率来看,4Q2018录得1.36%,较3Q 降0.06pct,已较年初下降0.25pct;以不良贷款余额来看,4Q2018录得535亿,较3Q 减少28亿,较年初减少39亿。整体来看公司资产质量改善显著。截止3Q2018公司拨备覆盖率已达到300%以上,随着资产质量的不断向好,拨备计提的压力将会减缓,幷对未来的利润有一定的反哺作用。
    盈利预测与投资建议:预计公司2018、2019、2020年实现净利806亿、908亿、1062亿,对应A 股PE8.5X、7.5X、6.5X,PB1.35X、1.19X、1.04X,对应H 股PE8.5X、7.6X、6.5X,PB1.35X、1.19X、1.04X,估值合理,公司零售业务领先,资产质量扎实且不断改善,A 股和H 股均给与“买入”的投资建议。
    风险提示:宏观经济超预期下行

中国石油:全年预增123-132%,四季度业绩低于预期

结论与建议:
    公司发布18年业绩预告,公司预计18年实现归母净利润508~528亿元,yoy+123~132%,扣非后归母净利润648~668亿元,yoy+142~149%,折合每股收益0.278~0.288元,其中四季实现归母净利润27~47亿元,yoy-51~-14%,业绩低于预期。18年四季度油价大跌之后已出现反弹迹象,19年油价中枢有望好于前期,迭加大陆天然气需求旺盛,公司天然气相关业务将从中收益,带动公司未来业绩稳增长,维持“持有”评级。
    油价下跌、非经常性损益致四季度不及预期:公司四季度业绩低于预期,一方面是18年前三季度,全球石油市场供需基本面总体平衡,国际原油价格震荡上行,而第四季度油价大幅下跌,其中四季度Brent原油现货结算均价68.82美元/桶,同比上涨12.4%,环比下跌8.4%,油价下跌致盈利能力下滑;另一方面是,公司按照会计准则处置了部分符合报废条件的油气资产、固定资产,预计非流动资产处置净损失将比上年同期增加,其中18年上半年资本性支出为746.2亿元,同比增加19.7%,另外四季度原油价格快速下跌,估计原油库存存在相应的减值损失,综上原因,导致四季度归母净利润同比下滑14~51%,环比下滑78~87%,不及预期。
    原油加工自产供给近七成,抗拒市场风险能力强:公司2017年原油产量为887.0百万桶,原油加工量为1016.9百万桶,其中加工自产原油681.3百万桶,自给率达67%。国际原油价格上涨无疑利好于公司业绩,但原油价格下跌时,公司自原油到成品油以及化工产品一体化产业链,更能抗拒市场风险。18年四季度油价大幅下跌,当前Brent原油自低点反弹25%以上,欧佩克及非欧佩克产油国如期执行新的减产协议,国际贸易局势出现缓和迹象,美国非农就业数据强劲,中国央行降准释放流动性,原油需求有望向好,考虑到美国叶岩油产量持续增加,预计19年原油中枢价格虽不及18年,但应明显好于前期,因此判断19年公司勘探及炼油板块仍将稳定盈利。
    天然气需求旺盛,天然气相关业务盈利可期:2018年大陆天然气勘探开采利用力度不断加大,全年天然气产量1610亿立方米,同比增长7.5%。根据十三五规划,2020我国天然产量要达到2070亿立方米,复合增速达13.4%,另外国家能源结构进一步调整,天然气需求持续快增长,而18年天然气表观消费量2766亿立方米,同比增长16.6%,天然气需求旺盛不仅带动天然气价格上涨,同时刺激上游勘探业务更为活跃。据国家统计局数据显示,2018年液化天然气(LNG)均价在4390元/吨,同比上涨16.3%,而当前最新价格为53744元/吨,同比小幅回落4.3%,但仍较18年均价上涨22.4%。2017年公司被证实的天然气储量为21770亿立方米,位居全球第二,随着“煤改气”的进程陆续推进,天然气需求将保持快速增长势头,公司天然气在上游勘探及下游销售业务中将持续贡献业绩。
    盈利预测:我们预测2018/2019净利润为514/629亿元,同比增长125.5%、22.5%,折合每股收益为0.28、0.34元,目前A股股价对应的PE为26、21倍,对应的PB为1.10、1.07倍,H股股价对应的PE为15、13倍,对应的PB为0.65、0.63倍。鉴于公司当前估值较高,维持“持有”评级。
    风险提示:1、国际油价大跌;2、公司生产经营不及预期。

海通证券业绩快报点评:业绩基本符合预期,期待市场回暖

海通证券预计2018年实现营收239亿元,YOY降15.5%,实现净利润52亿元,YOY降39.5%,对应4Q净利16亿,YOY降34.3%,业绩基本符合预期。
    虽然股市不确定因素仍在,不过目前市场处于底部,未来回暖概率大。目前公司估值较低,我们给与“买入”的投资建议。
    公司整体业绩符合预期:海通证券发布业绩预告,2018年实现营收239亿元,YOY降15.5%,实现净利润52亿元,YOY降39.5%,对应4Q净利16亿,YOY降34.3%,业绩基本符合预期。
    2018年权益市场承压:回顾2018年权益市场,整体呈回落态势(上证指数跌24.34%,深圳综指跌32.82%,创业板跌28.34%)。市场低迷带来了成交量不断减少,我们计算2018年全年日均成交3698亿,YOY降19.4%。
    以融资融券指标来看,截止2018年底融资融券余额7557亿,整体呈不断走低态势。另外,根据东财统计,2018年股票市场实际融资(含IPO、再融资等)9803亿,YOY降33.4%。
    展望未来:目前权益市场处于较低估值水平,未来回暖概率较大,相信对券商经纪、信用、投资等业务将有所提振。另外,监管层对幷购重组等业务有边际放缓,叠加科创版的开通,预计均对券商投行业务有所提振。目前市场利率整体处于较低位置,预计今年流动性将保持合理充裕水平,负债端预计不会给券商带来太大的压力。
    盈利预测与投资建议:我们预计公司2018、2019、2020年净利分别为52亿、60亿、69亿,对应PE21.8X、18.8X、16.5X,PB0.96X、0.94X、0.91X,海通证券目前的估值水平目前来说已处于历史低位,未来修复可能性大,我们给与“买入”评级。
    风险提示:宏观经济超预期下行。

光大银行业绩快报点评:收入端快速增长,4Q净利下降或因拨备及税负

结论与建议:光大银行预计2018年实现净利YOY增6.7%,不过4Q负增长,主要源于相关费用提升。收入端方面,依旧快速增长,且增速进一步提升。公司目前估值较低(对应19年0.64倍PB),给与“买入”评级。
    业绩快报基本符合预期:光大银行发布业绩快报,2018年全年实现营收1102亿元,YOY增20.0%,实现净利337亿,YOY增6.7%,4Q单季59亿,YOY降3.5%,我们认为和公司计提较多拨备,且实际所得税率提升,带来的相关费用增加有关。整体来看,业绩基本符合我们的预期。
    收入端较快增长:公司收入端快速增长,4Q单季增25.3%。我们预计公司在银行卡手续费收入带动下,整体手续费净收入依旧保持较快增长。
    投资收益方面,在I9实施背景下YOY大幅度增加。利息净收入方面,鉴于4Q2018市场利率处于较低位置,或对整体利息净收入有所帮助。
    资产质量稳定,预计拨备计提增加:资产质量方面,4Q2018不良率录得1.59%,较4Q2017持平。2018年1Q、2Q、3Q不良率分别录得1.59%、1.51%、1.58%,4Q2018环比有所提升。结合相关费用增加,我们认为公司可能在4Q更多地暴露风险,幷计提较多的拨备,夯实相应的风险准备。
    展望未来:从近期上市银行公布的业绩预告来看,大多数银行在4Q净利都有回落趋势,这或验证了之前市场传闻的监管指导(降低4Q净利)。
    不过我们因应注重银行收入端的表现,其实4Q银行营收端依旧增长稳健,表明实际业绩幷非单单净利润所展现。对于今年,在降准背景下,银行负债端将有所改善,息差预计将表现稳健。对于资产质量方面,整体宏观经济依旧预计仍显韧性,且鉴于银行4Q普遍计提较多拨备,抗风险能力增强,资产质量不必过度担心。
    盈利预测与投资建议:我们预计公司2018、2019、2020年实现净利337亿、366亿、404亿,对应PE6.4X、5.9X、5.3X,对应PB0.70X、0.64X、0.59X,估值较低,给与“买入”的投资建议。
    风险提示:宏观经济超预期下行。

歌尔股份:4q18业绩低于预期

结论与建议:
    公司公告,2018年净利润下降60%至下降50%,低于此前预估的下降45%至下降25%区间,相应4Q18公司净利润区间为微亏至盈利2.1亿元,净利润中值对应增速约为下降42%。
    公司同时公告1Q19净利润增速区建为0%-20%,反映智能无线耳机产品业务对于利润的增量贡献。
    然而短期来看,智能机市场饱和以及声学领域竞争加剧将影响公司整体业绩的提升,我们向下调整2018、2019年净利润19%和17%,预计2018-19年可实现净利润9.8亿、11.8亿,YoY 下降54%和增长21%,EPS 为0.30元、0.36元,对应PE 分别为24倍、19倍,估值合理,给予“持有”的投资建议。
    智能机市场疲弱,4Q18业绩低于预期:预计2018年净利润区间为8.6亿元至10.7亿元,YOY 下降60%至下降50%。降幅较此前预计的-45%至-25%超出较多。相应的4Q18公司净利润区间为微亏至盈利2.1亿元,同比亏损至同比下降72%,净利润中值对应增速约为下降42%。公司4Q18业绩低于预期,主要源于智能手机市场疲弱,2018大陆手机出货量同比衰退15.6%,其中4Q18出货量同比下降11.7%,另外海外大客户终端销售同样疲软,因此公司相关收入及盈利水平受到挑战;此外,虚拟现实产业增长乏力,公司相关收入下降;公司新布局的智能无线耳机业务尚处于产能爬坡阶段,利润贡献低于预期。
    1Q19业绩差强人意:公司预计1Q19净利润1.8亿元-2.2亿元,YOY 增长0%-20%。公司业绩增长一方面上年业绩基期较低,另一方面智能无线耳机产品业务发展迅速,利润贡献增加。
    盈利预测和投资建议:总体来看,智能机市场疲弱且VR 产业增长不及预期对于公司业绩影响较大,我们向下调整2018、2019年净利润19%和17%,预计2018-19年可实现净利润9.8亿、11.8亿,YoY 下降54%和增长21%,EPS 为0.30元、0.36元,对应PE 分别为24倍、19倍,估值合理,给予“持有”的投资建议。

兴业银行业绩快报点评:收入端依旧较快增长,资产质量改善

兴业银行发布2018年业绩预告,2018年全年实现营收1583亿,YOY增13.1%,实现净利606亿,YOY增5.9%。营收端整体实现较快增长,净利端受相关费用增加影响增速有些下降。资产质量方面,整体改善。公司目前优先股发行已获证监会核准,发行后将进一步提升公司资本充足率。结合近期的调研,我们对公司今年业绩相对乐观。公司目前估值较低,“商行+投行”经营特色鲜明,我们给与“买入”的投资建议。
    收入端较快增长:兴业银行预计2018年全年实现营收1583亿,YOY增13.1%,实现净利606亿,YOY增5.9%,其中4Q净利100亿,YOY略有下降。鉴于营收端增长稳健,预计公司利息净收入、手续费净收入、投资净收益等表现较好,不过净利端表现较弱,预计为相关费用提升拖累。
    资产质量改善,拨备或进一步夯实:从资产质量方面来看,4Q2018不良率1.57%,同比下降0.02pct。2018年1Q、2Q、3Q不良率分别为1.58%、1.59%、1.61%,4Q不良率环比下降0.04pct,预计公司加大了不良的处置。在4Q费用提升的假设背景下,我们预计公司很可能加大了拨备计提,夯实了风险防御能力。
    发行优先股已获证券会核准,资本充足率将提升:公司非公开发行300亿元优先股已获证监会核准,用于补充公司其他一级资本,此次优先股发行后预计将提升公司一资本充足率0.6个百分点。
    对于今年的展望:结合我们近期对兴业银行的调研,对于兴业银行今年的情况,我们有几个基本判断:1、加大贷款将是主要趋势,不管是从政策面上支持还是公司自身资产结构调整方面考量;2、净息差预计稳中有升:源于公司负债端中更市场化的同业负债占比较高,在央行降准的背景下,银行间资金水平较为充裕,将减轻公司负债端成本;3、资产质量整体稳健:公司在准入、存续期管理方面做好,且通过投行化模式提升特殊资产处置效率。
    盈利预测与投资建议:我们预计公司2018、2019、2020年分别实现净利606亿、658亿,729亿,对应PE5.3X、4.9X、4.4X,对应PB0.72X、0.65X、0.58X,公司目前估值较低,“投行+商行”经营模式特色鲜明,带来不错的非息收入增长速度,已具备相对竞争优势,另外MPA考核背景下同业负债已达标,我们给与“买入”的投资建议。
    风险提示:宏观经济超预期下行

杰瑞股份:公司上修业绩预告,全年预增7.6-8.1倍,再次超预期

结论与建议:
    公司发布18年业绩修正公告,公司上修全年归母净利润至5.83~6.17亿元,yoy+760~810%(此前预计全年净利润为5.29~5.63亿元,yoy+680~ 730%),折合每股收益0.61~0.64元,其中第四季度净利润为2.21~2.55亿元,yoy+10631241%,再超预期。
    18年四季度油价大跌之后已出现反弹迹象,19年油价中枢有望好于前期低点,全球油气勘探开发支出增加,油服行业相对滞后,相关业绩料将继续释放,叠加国内天然气需求旺盛,刺激叶岩气开采,公司压裂设备及技术服务需求强劲,公司总体业绩将保持较快增长,维持“买入”评级。
    油服回暖订单增加,盈利能力好于预期:公司上修业绩预告主要因是受18年国际油价上涨,布伦特原油现货均价为71.31美元/桶,同比上涨31.5%,受此影响油田服务市场景气度显著提升,市场对于油田技术服务及钻完井设备需求快速增加,公司订单大幅增加,如公司18年上半年订单金额同比增长31%,而前三季度油价持续上涨,下半年订单应好于上半年,全年订单增速估计在40%以上,叠加公司钻完井设备、维修改造及配件销售业务收入、毛利率提升优于预期,使得公司18年度业绩高于前次预告。
    多次员工持股计划,发展信心饱满: 15年以来公司进行多轮员工持股计划,累计成交金额6.36亿元,持股均价为27.38元/股。具体如下:15年1月公司“奋斗者1号”员工持股计划通过大宗交易定向受让控股股东孙伟杰先生、王坤晓先生以及刘贞峰先生所持杰瑞股份股票共计1806.4万股,占公司股本总数的1.88%,成交均价30.68元/股;17年一季度公司完成“奋斗者2号”员工持股计划,共135万股,占公司总股本的0.14%,成交均价18.57元/股;18年2月,公司推出“奋斗者3号”员工持股计划,购买股票380万股,占公司总股本的0.397%,成交均价14.82元/股。公司近日公告披露“奋斗者4号”员工持股计划(草案),参与人员不超过660人,涉及股票总数量不超过340万股,占总股本的0.355%。员工持股计划不断,彰显公司管理层到普通员工,对公司未来发展充满信心。
    油服业绩持续释放,叶岩气开采料带动压裂设备需求增长: 18年四季度油价大幅下跌,当前油价已出现反弹,欧佩克及非欧佩克产油国开始执行新的减产协议,国际贸易局势出现缓和迹象,美国非农就业数据强劲,中国央行降准释放流动性,原油需求有望向好,考虑到美国叶岩油产量持续增加,19年原油中枢价格虽不及18年,但应明显好于前期。另外,国外四大油企18年上半年资本开支同比增12%,国内三桶油更是增加20%,而油服行业业绩体现要滞后一年左右,因此判断公司油服业绩还将持续释放。与此同时,2017年我国天然气产量为1474亿立方米,其中叶岩气产量92亿立方米,根据十三五规划,2020我国天然产量要达到2070亿立方米,复合增速12%,叶岩气要达到300亿立方米,复合增速48%。
    另外国家能源结构进一步调整,天然气需求持续快增长,其中18年天然气表观消费量2766亿立方米,同比增长16.6%,这将加速天然气开采速度,从而刺激压裂设备与服务市场需求增加,公司压裂设备具备核心竞争力,将在天然气开采市场中受益。
    盈利预测:我们预计公司2018、2019年实现净利润5.95、8.04亿元yoy+777%、+35%,折合EPS 为0.62、0.84元,目前A 股股价对应的PE为26、20倍。鉴于全球油气勘探开发支出增加,油服行业业绩相对滞后,公司业绩有望持续向好,维持“买入”评级。
    风险提示:1、国际油价大跌;2、海外市场拓展不及预期。

美的集团:2018年净利同比增长15%至20%,符合预期

公司业绩:公司发布业绩预告,预计2018年实现净利润198至208亿元,同比增长区间为+15%至+20%。以此测算,公司Q4单季度实现净利润19至29亿元,同比增长区间为-17%至+27%。公司业绩增长区间符合我们的预期。
    营收预计稳健增长:根据产业在线的数据显示,公司2018年1至11月空调、冰箱、洗衣机累计出货量分别同比+4%、+1.4%、+4.6%,主要产品出货较为稳健。另外从中怡康KA 数据来看,公司各产品均价均不断提升,结合考虑小家电以及KUKA 部分的营收,我们预计公司2018年全年营收将可接近10%的增长,在地产下行周期下仍较为稳健。
    毛利率提升、Kuka 摊销减少等多方面因素提升净利增速:公司净利润保持较快增长我们认为主要是公司对产品迭代升级幷不断优化产品结构使得产品价格均有上涨,幷且高端产品占比增加,共同推动了公司毛利率的提升。从前三季度来看,毛利率已同比提升2.2个百分点,预计2018全年也将延续这一提升幅度。另外,2018年KUKA 摊销减少,以及汇率波动使得公司汇兑收益增加,也对公司净利增长产生了积极的作用。
    2019毛利率还有提升空间,品牌战略布局更加清晰:公司产品的主要原材料铜、钢、塑料等价格目前均有所回落,若延续这一趋势,我们预计公司2019年毛利率将有继续提升的空间,将继续推动净利增长。另外,公司近期发布高端品牌COLMO,换股吸收合幷小天鹅,以及发布年轻化新品牌华凌,使得公司品牌战略布局更加清晰,将更有助于公司满足各层级的细分需求,进一步提升市场份额。另外,国家发改委副主任表示2019年将会制定幷出台促进汽车、家电等热点产品消费的措施,我们认为若未来政策出台幷落地,将会对公司业绩产生一定的提振作用。
    盈利预测与投资建议:短期来看,目前房地产下行对整个家电行业都会构成一定的压力,但公司凭借龙头优势预计仍将实现相对稳健的增长,若国家促进家电消费的政策落地,增速将会有所提升。从中长期来看,公司整合东芝、Clivet、小天鹅等,将会增强公司的技术实力和在全球的影响力,将利于公司的长期发展,整合库卡集团又将会使得公司直接站在智能制造的高点,提升效率幷可拓展新的增长点。我们预计公司2018、2019、2020年可实现净利润为205亿元(YOY+18.4%)、235亿元(YOY+14.7%)、262亿元(YOY+11.6%),EPS 分别为3.1元、3.6元、4.0元,P/E 为12X、10X、9X,目前估值相对偏低,我们继续给于“买入”的投资建议。
    风险提升:需求大幅下滑;原材料价格上涨;汇率波动

华宇软件:2018年净利增25%-30%,符合预期

结论与建议:公司预告2018年实现净利4.76亿元-5.15亿元,YOY增25%-35%,业绩表现符合预期。法律、教育资讯化市场持续快速增长。公司在手订单充沛,业绩有望持续稳健增长。随着国家机构改革方案的落地,食品安全和市场监管资讯化需求有望逐步释放。公司先后与阿里云、腾讯云开展战略合作,有利于推动公司产品技术和解决方案的创新,加强公司在相关行业领先优势。
    公司募资10亿元的定增项目已获证监会核准。
    我们维持之前的预测,预计公司2018-2019年实现净利润5.05亿元和6.54亿元,YOY+32.5%和29.5%。按最新股本计算,每股EPS0.67元和0.87元。当前股价对应19年PE为18倍,维持“买入”投资建议。
    2018年净利预增25%-35%:公司预告2018年实现净利4.76亿元-5.15亿元,YOY增25%-35%,报告期非经常性损益不高于4200万元,符合预期。单季看,4Q实现净利1.7亿元-2.09亿元,YOY增9.8%-34.9%。公司法律科技、教育资讯化等业务快速发展,2018年新签合同额39.55亿元-40.96亿元,YOY增40%-45%,在手订单充沛,确保业绩持续稳健增长。
    10亿元定增项目获批:公司持续加大安全可靠、云计算、大数据和AI领域的投入。公司稍早前推出定增项目已获证监会核准批复,拟增发不超过6500万股股份,募资不超过10.55亿元。所募资金中的5.4亿元将用于新一代法律AI平台建设项目,剩余资金将用于补充流动资金(3.16亿元)、安全可靠软件适配研发及集成测试中心建设项目(1.5亿元)和智慧市场监管平台建设项目(0.49亿元)。定增项目的顺利实施有助于公司法律科技市场核心能力的提升,同时改善公司营运资金状况,保障业务快速发展的需要。
    盈利预测:我们预计公司2018-2019年实现净利润5.05亿元和6.54亿元,YOY+32.5%和29.5%。按最新股本计算,每股EPS0.67元和0.87元。
    风险提示:新签订单、订单执行进度可能不及预期。

贵州茅台:4Q业绩亮眼,以待来年

事件:1.公司公布2019年茅台酒销售计画为3.1万吨左右,较2018年计画量(2.8万吨)增10.7%。2.初步核算,2018年生产茅台酒基酒4.97万吨,系列酒基酒2.05万吨,实现营业总收入750亿元左右,yoy+23%,实现归属上市公司股东净利润的净利润340亿元左右,同比增25%。此外,公司2019年计画安排营业总收入增长14%,即855亿元。
    4Q业绩亮眼,推测受益非标产品投放:据测算,4Q公司实现营业总收入约200亿元,同比增20%,实现归属上市公司股东净利润的净利润93亿,同比增约31%,符合预期。由于4Q公司加大了生肖酒和精品酒等非标产品投放及确认部分预收款,使4Q增速恢复。另一方面,预计全年茅台酒销量与2017年持平,即3.1万吨左右。
    2019年计画量好于市场预期:由于2015年茅台酒基酒产量偏低(3.2万吨,较2014年下降17%),此前市场普遍预期2019年茅台酒计画量将较2018年有所缩减,但实际公布资料为3.1万吨,超市场预期。此外,2018年茅台酒基酒产量亦值得关注,茅台集团“十三五”计画在2020年茅台酒产能达5万吨,以2018年的基酒产量看(同比增16%),目标已提前实现,产能困境有所缓解。
    产品结构优化迭加直销比例提升,间接提升吨价:我们预期2019年公司将加大生肖酒等非标产品投放以弥补飞天茅台产量不足的影响,据茅台时空,猪年生肖酒(定价1699元,高飞天茅台13%)将在春节前投放30%以上产量,另一方面也反映出公司目前加大节假日投放以稳定市场的策略。此外,3.1万吨计画量中,经销商合同1.7万吨,与2018年持平,主要由于在2018年底公司内部整顿并缩减了经销商规模,我们认为未来公司直销比例将有提升(2017年直销收入占比11%,销量占比6%),目前飞天茅台出厂价为969元,建议零售价为1499元,但一批价在1600-1700元,管道利润丰厚,直销比例提升将对业绩产生直接作用。综合来看,尽管2019年茅台酒无提价计画,但产品结构变化以及直销上升将起到间接提升吨价的作用,利好公司业绩。
    展望未来:2018年公司内部管理多有整顿,里外肃清成破局之势,有望使2019年经营更加稳健,目标2019年实现营业总收入增14%,目标合理,完成难度应不大。另一方面,2016-2017年茅台酒基酒产量分别为3.93万吨和4.28万吨,此后公司基酒产能瓶颈影响将有所缩小,将助力公司完成2020年千亿营收目标。此外,据新闻消息,2018年系列酒营收达88亿,完成年初既定目标,未来将成公司盈利的一大助力。
    综上,预计2018-2020年公司将分别实现净利润340亿、400亿和459亿,分别同比增26%、18%和15%,EPS分别为27.07元、31.82元和36.55元,当前股价对应PE分别为22倍、19倍和16倍,维持买入投资建议。
    风险提示:宏观景气波动加剧,食品安全问题,限制三公消费力度扩大。

龙蟒佰利:盈利能力可观,高分红有望延续

结论与建议:
    近日公司公告,公司与南漳县人民政府签署了框架协议,拟在南漳县内继续扩大投资建设钛白粉产业链生产装置。公司计划投资20亿元,重点围绕“硫-铁-钛”循环经济产业链,继续扩大钛白粉产业链项目投资,扩建钛白粉生产装置,同时根据生产要素匹配条件配套投资建设一套还原钛及合成金红石生产装置。
    当前钛白粉价格较17年高点有所回落,但仍在较高位置运行,钛白粉与原料的价差维持在1.15万元/吨左右,盈利能力可观。在未来较长一段时间内,受重涂市场占比提升,出口需求旺盛以及钛矿原料供给偏紧、落后产能退出等多因素影响,钛白粉价格有望稳中有升,加之公司新增产能释放,盈利能力越发可观,而公司近三年分红逐年增加,16、17年股息率3.9%、8.2%,18年上半年分红13.2亿元,占公司可分配利润的97%,另外公司负债率约37%,处于行业低水平,公司后期延续高分红的概率大,维持“买入”评级。
    钛矿供给收缩,钛白粉产能增速趋缓:钛白粉生产成本中钛原料占主导地位,其中氯化法更为明显。2012年全球钛矿价格攀升至高位后持续下跌,近两年价格重新进入上升通道,受钛矿价格下跌影响,钛原料供应商大幅削减开采资本,导致近年来无新增钛矿供应,另外部分原有钛矿开采殆尽,作为钛白粉的主要生产原料,钛矿供给偏紧无疑会推升钛白粉价格上涨。钛白粉产能方面,国内钛白粉产能绝大部分以硫酸法为主,技术落后,且集中度较为分散,作为高能耗高污染行业,在环保政策日益严苛的大背景下,部分落后小产能将逐步被淘汰,利好未来钛白粉价格走势,与此同时,公司作为龙头企业,其市场份额将有望提升。
    重涂占比提升,出口旺盛保障下游需求稳增长:从钛白粉终端需求来看,房地产是下游需求决定性行业,占消费结构的六成。18年前11个月国内商品房销售面积同比增1.4%,增长速度有所放缓,但值得注意的是,前11个月国内房屋新开工面积同比增16.8%,这将对未来钛白粉需求起到拉动作用,此外,房地产经历十多年快速发展后,重涂市场逐渐显现,随着重涂市场在房地产中的占比提升,房地产对钛白粉的需求将保持稳定增长。出口方面,据统计18年前11个月钛白粉累计出口84.6万吨,同比增长13.9%,新兴地区的地产景气以及欧美重涂市场需求同样可观,带动钛白粉出口需求快速增长。
    产业链完善,工艺技术新进,新规划确保未来增长空间:公司在收购龙蟒钛业之后,形成“钒钛磁铁矿-钛精矿-钛白粉”完整产业链公司,实现原料自给率约60%,使得钛白粉生产成本具有明显优势。公司除硫酸法产能外,还拥有6万吨/年氯化法产能,二期新增20万吨/年氯化法产能待19年顺利投产后,公司预计19年氯化法钛白粉产量可增加10-15万吨,相较于硫酸法,氯化法更为环保,产品品质更佳。公司再次公告计划投资20亿元,继续扩大钛白粉产业链项目投资,幷完善全产业链布局,为未来业绩打开成长空间。
    盈利预测:我们预计公司2018/2019年实现净利润26.3、30.2亿元,yoy+4.9%/+15.1%,折合EPS 为1.29、1.49元,目前A 股股价对应的PE为9.9、8.6倍。鉴于公司新产能将释放,盈利能力好,高分红风格,维持“买入”评级。
    风险提示:1、公司产品价格不及预期;2、新产能释放不及预期。

均胜电子:订单充足、成本及费用控制长期推升业绩增长

结论与建议:
    得益于高田幷表,公司产值规模迈上新的台阶。惟费用部分由于较为积极的销售策略、销售渠道整合以及应对恶劣气候所增加的运输费用而有明显增加,对净利润形成一定侵蚀。但就长期来看,我们认为销售费用率未来有望降低,同时高田资产整合以及车载互联产品量产将持续带动公司毛利率的上升。
    我们预计公司2018-2020年可实现净利润分别为14.5亿元、17.1亿元和25.8亿元,YOY增长267%和17%,对应EPS为1.53元、1.8元和2.72元;对应2018-20年PE分别为15倍和13倍和9倍,估值偏低,维持“买入”的投资建议。
    全年新增汽车安全订单预计100亿美元:作为全球汽车被动安全领域第二大的厂商,公司积极推进主被动安全、汽车电子类产品的融合,凯迪拉克量产车CT6上搭载的驾驶员防分心系统(DAS)即为公司算法、安全带、方向盘等产品的集成,因此相较产业链中其他单一领域聚焦的厂商,我们认为公司具备提供一体化的解决方案的综合优势,将有助于公司未来获取更多整车厂商订单。截止3Q18,公司汽车安全业务累计获得新订单75亿美元,预计全年新订单达100亿美元,另外,公司车载信息系统产品获得在大众中国MQB品台定点,为未来几年的业绩增长提供坚实保障。
    整合持续推进,成本费用率有望下降:3Q18公司销售费用环比增加较多,一方面源于公司加大销售力度,另一方面则是由于应对恶劣气候所增加的运输费用。展望未来,在费用端因幷购所产生的一次性的支出将大幅下降,2019年费用增加部分将来自于欧洲工厂产能的整合,预计到2020年整体费用率水平有望下降,从而进一步提升公司的盈利能力。
    盈利预测和投资建议:基于均胜安全整合后营收增长及运营效能提高,幷且2019年以后整合费用逐步减少的判断,我们预计公司2018-2020年可实现净利润分别为14.5亿元、17.1亿元和25.8亿元,YOY增长267%和17%,对应EPS为1.53元、1.8元和2.72元;对应2018-20年PE分别为15倍和13倍和9倍,估值偏低,维持“买入”的投资建议。
    风险提示:整合不及预期,下游整车行业需求不及预期

泰格医药:CRO龙头,乘国内创新药发展浪潮

创新药发展环境明显改善:2015年开始国家明确鼓励发展创新药:首先,国家从审评审批环节进行改革,发布《国务院关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》、《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》等多项政策,逐步优化了审批审批环节,幷增加了CDE审评审批团队的规模,直接缩短了创新药的审批耗时;其次,鼓励各地及时将新药纳入医保支付范围及公立医院集中采购范围,对创新药在销售使用端也给于了政策优待。根据CDE的数据来看,2017年化学创新药注册申请品种同比增长45%,批准的临床试验品种同比增长87%,鼓励措施已起到了一定的作用。而今年12月初的4+7省市仿制药带量采购大幅压缩了药企仿制药的利润,将加速药企向创新药研发方向转变。我们预计未来将进入创新药的大发展期。
    CRO龙头,创新药大发展中的最大受益者:(1)公司是本土CRO龙头企业,具有很强的创新药研究能力,幷且能够承担高水平的国际多中心临床试验,截止2018年中,公司共参与91个创新药品种,超过150个创新药临床研究,以及参与100多项国际多中心临床试验,我们认为公司强大的临床研究服务能力以及创新药的CRO服务经验将助力其在创新药大发展中抢占较多的创新药CRO订单。(2)公司2018年开始快速增加人员配置,预计2018年底员工将增加至4500人,将较2017年增加4成左右,将有力的保障公司新增订单的稳步执行。
    投资收益将成为公司业绩增厚的新来源:凭借CRO研究服务的优势,公司积极参与设立了多支医药产业投资基金和幷购基金,通过发掘和培育优质的创新型医药企业来分享收益。由于公司具有丰富的CRO临床服务经验,我们认为其所投的创新药项目具有更高的成功概率。截止2018Q3,公司可供出售金融资产已达11.5亿元,前三季度投资收益为0.5亿元,也已占到营业利润的13%,我们预计随着所投项目逐步进入收获期,未来3-5年,投资收益将成为公司业绩增厚的新来源。
    盈利预计:我们预计公司2018-2020年净利润分别为4.7亿元、6.2亿元、8.0亿元,分别YOY+55.0%、+32.4、30.1%,EPS分别为0.93元、1.23元、1.61元,目前股价对应的2019/2020年PE为37倍/29倍。公司目前估值虽然不低,但考虑到公司作为CRO龙头企业,将充分受益于国家所鼓励的创新药发展大浪潮,业绩增长的稳定性较强,增长空间较大,我们给于“买入”的投资建议。
    风险提示:创新药企业研发投入不及预期,公司投资收益不达预期

中国国旅近况更新:离岛免税购物限额提升,全资孙公司竞得海口免税用地

事件:1.财政部于11月底发布离岛免税政策调整公告,将购物限额由每人每年16000元上调至30000元,幷取消离岛旅客(含岛内居民)购物次数限制。2.12月10日,公司2%股权划转至海南省国资委及控股股东旅游集团无偿划入海南省国资委持有的51%海免股权获得国务院批复。3.12月17日,全资孙公司海口投资公司成功竞得海口市四块免税用地,总价约12亿(剩下两个地块挂牌截止时间延长至2018年12月27日)。
    购物限额上升将提升客单价:根据新闻资料来看,购物限额及开放对岛内居民购物次数限制作用已开始显现,我们认为进一步放宽离岛购物限制有望提升店内客单价(2017年客单价为4644元/人)。由于离岛免税店无机场扣点,净利率高于机场免税店(2018H1海棠湾净利润率为19%,净利润占比约40%),据三亚市政府网站,1-9月,全市接待游客1550.54万人次,同比增长10.8%,海棠区免税店累计购物人次同比增长达30.3%,预期公司未来将深度受益海南离岛免税政策,业绩增长确定性较高。
    海南离岛免税市场整合推进:根据此前公告,控股股东划入海免51%股权后将立即注入上市公司,预计国有股权划转获批后,后续流程将稳步推进,海南离岛免税市场将进一步整合。
    海口免税店规模将扩大:海口为海南省会,游客量不输三亚,旅游热度较高,2017年海口市接待游客2427.66万人次,同比增长11.05%,目前海口仅有海免下属的美兰机场免税店。本次拍得土地拍卖总面积约26.4万平方米(其中约2.1万平方米为旅馆用地),参考此前公告和新闻资料,预计全部六块土地竞拍费用约15亿左右,拍卖总面积约32万平方米,大于海棠湾面积(建筑总面积约12万平方米)。从区位上来看,土地毗邻海口新海港码头,结合海南国际旅游岛建设中相关邮轮游艇的政策来看,或将对水运旅客形成更大便利。参考海棠湾建设期,预期将在2021-2022年左右建成,建成后将进一步完善海口免税服务,成为公司业绩的新增长点。
    盈利预测:综上,预计2018-2019年公司将分别实现净利润35.4亿和45.2亿,分别同比增40%、27.6%,EPS分别为1.82元和2.32元,当前股价对应PE分别为33倍和26倍。我们看好公司长期发展前景,维持买入投资建议。
    风险提示:免税品销售不及预期,免税政策变更

先河环保:网格化监测市场扩大,订单持续增长

结论与建议:
    近期公司成功中标新一轮国控点运维服务(17包)共计2604万元,展示出公司产品以及市场实力,打消市场忧虑,有助于公司开拓当地大气网格化市场。今年以来订单持续增长,前三季度签订合同11.52亿元,同比增长56%。
    预计公司18-20年分别实现净利润2.72亿元(YOY+44.41%)、3.41亿元(YOY+25.60%)、3.96亿元(YOY+15.89%),EPS0.493、0.619、0.718元,当前A股价对应18-19年动态PE为13.8X/12X,估值较低,给予“买入”建议。
    中标新一轮国控点运维展实力,订单持续增长:国家环境监控总站公布新一轮国控点运行维护项目中标情况,公司子公司广东科迪隆科技有限公司成功中标第17包,中标金额为2604万元,将负责2019-2021年三年度的国控城市站运维现场检查。国控点项目的中标有助于展示公司实力,消除市场担忧,进一步开拓当地大气网格项目。今年以来公司订单快速增长,前三季度签订合同11.52亿元,同比增长56%,随着空气质量考核压力增大,部分省市将空气质量考核下沉到乡镇,空气检测市场不断扩大,公司陆续中标河南鹤壁、山东菏泽等乡镇空气检测项目。同时公司在水质监测市场取得突破,子公司中标国家地表水自动检测建设及运维项目(包件15)。
    毛利率逐步提升,财务水平稳健:公司2018年1-3Q实现营业收入8.20亿元,同增31.35%,归母净利润1.47亿元,同增55.78%,前三季度毛利率53.42%逐季提升显著,较去年同期提升2.0PCT。期间费用占比29.85%,较同期下降2.89PCT,经营现金流-3.75亿元因回款季节原因,四季度回款旺季有望全年为正。公司资产负债率19.38%较低,财务费用为负,无短期长期借款,在今年融资困难的背景下,公司财务健康,抗风险能力显著。
    回购股份彰显信心:公司于今年8月公告拟回购3000-5000万元公司股份,截止11月,公司已累计回购460万股,占公司总股份的0.83%,支付总金额为3678万元,回购均价为8.0元。公司积极回购股份,彰显公司对自身实力的肯定以及长期发展的信心。
    盈利预测:预计公司18-20年分别实现净利润2.72亿元(YOY+44.41%)、3.41亿元(YOY+25.60%)、3.96亿元(YOY+15.89%),EPS0.493、0.619、0.718元,当前A股价对应18-19年动态PE为13.8X/12X,估值较低,给予“买入”建议。

国电南瑞:股权激励出台,业绩稳健发展

公司近日公布股票激励计划,拟授予3970万股限制性股票,激励对象为公司中高级管理人员、核心技术人员不超过1000人。此举将有效释放企业活力,提高经营效益,也充分反应公司长期发展的信心。
    预计公司18-19年分别实现净利润37.75亿元(YOY+16.49%)、45.12亿元(YOY+19.54%),EPS0.824、0.984元,当前A股价对应18-19年动态PE为22、19X,给予“买入”建议。
    本次计划拟授予3970万股限制性股票,占目前公司股本总额458366万股的0.87%。激励对象为公司中高级管理人员和核心技术人员不超过1000人。公司将为激励对象定向发行限制性股票的授予价格为9.08元/股。限制性股票有效期包括授予后24个月的限售期和48个月解除限售期。若达到解除限售条件将在未来48个月内分四批解除限售,解除限售的比例分别为1/4、1/4、1/4、1/4。
    业绩考核目标为:1)2019/2020/2021/2022年的净资产收益率不低于13.2%/13.5%/13.8%/14%,且不低于同行业对标企业75分位值水平;2)2019/2020/2021/2022年收入比重不高于84.80%/84.78%/84.75%/84.73%;3)2019-2022年较2017年净利润复合增长率均不低于11%,且不低于同行业对标企业75分位值水平;4)每年都完成南瑞集团下达的经济增加值目标,且ΔEVA大于0。
    19年激励费用1.17亿,对净利影响有限:假设2019年1月授予,股权支付总费用为3.63亿元,将在相应年度按解除限售比例分期确认,2019/2020/2021/2022/2023将分别确认费用1.17亿/1.17亿/7114万/4087万/1816万元,19年激励费用1.17亿元,占我们预计的2019年净利润45.12亿元的2.6%,影响程度有限。
    短期特高压增量,长期受益电网信息化:短期来看,公司将显著受益于19-20年的特高压建设高峰,业绩确定性强。长期来看,公司重组后积极进行产业布局优化,电网自动化及工业控制市场份额同比提升,传统主业发展稳健,新版块信息通信业务受益于电网智能化趋势,国网未来将持续加大电网通信建设,在整个电网投资中占比有望不断提升,将保障公司长期稳健发展。
    盈利预测:预计公司18-19年分别实现净利润37.75亿元(YOY+16.49%)、45.12亿元(YOY+19.54%),EPS0.824、0.984元,当前A股价对应18-19年动态PE为22X/19X,给予“买入”建议。

招商银行:零售业务稳扎稳打

结论与建议:
    招行银行作为零售银行领先者,在2004年零售转型以来,稳步推动零售战略,其零售贷款占比正不断提升,幷带来利率溢价。存款方面,做大做强AUM,获得高质量零售存款,降低负债端成本。公司在财富管理业务上不断发力,推动整体手续费收入不断提升。资产质量方面,近几年招行不良率整体处于平稳下降过程中。在资产质量向好的背景下,招行的拨备水准不断提升,拨备充裕。展望明年,公司继续严控风险,息差或略有下降,不过较高的拨备水准或对明年的业绩起到反哺作用。我们看好招行零售业务发展,考虑估值切换后对应19年PB1.15X,估值合理,给与“买入”的投资建议。
    稳步推动零售贷款,幷带来利率溢价:招行在转型零售银行以来,其零售贷款占比正不断提升,截止1H2018,零售贷款在总贷款中的比重已达到了49%。零售贷款结构方面,不断发力信用卡贷款,信用卡贷款占比逐年提升,成为仅次于房贷的第二大零售贷款。加大对零售资产端的投向给招行带来不错的收益水准。由于零售端相对溢价水准较高,从2010年开始,在对公利率下行的背景下,零售收益率相对稳健,获得了相对较大的利率溢价。
    做大做强AUM,获得高质量零售存款:招行围绕零售业务做大做强,做大客户AUM(管理客户总资产),获得高质量的活期存款。截止1H2018,招行AUM 已达到66328亿,其中金葵花客户(指在招行月日均总资产在50万元及以上的零售客户)贡献54244亿。招行零售活期存款在总零售存款中的占比已达到了71.6%,利率仅为0.3%,大大降低了公司负债端的成本。
    财富管理成果显著,非息收入占比高:零售端整体手续费净收入大部分源于财富管理端贡献。公司在财富管理业务上不断发力(销售理财、基金、信托等),推动整体手续费收入不断提升。目前零售业务手续费已占公司整体手续费六成左右。
    资产质量改善,资本充足:近几年招行不良率整体处于平稳下降过程中。
    截止3Q2018,不良率为1.42%,较年初下降0.19pct。在资产质量向好的背景下,招行的拨备水准不断提升,截止3Q2018,招行的拨备覆盖率已达到326%,拨备充裕。
    展望2019年:1、新增贷款方面依旧以零售贷款为主,结构方面会更偏向于在一二线的按揭贷款。2、存款这边受M2增速掣肘,增长不会太超预期。对公存款会在战略客户方面发力,做好其综合收益,幷争取政府存款;零售存款方面继续强化客户质量,获得高质量的活期存款。3、鉴于目前市场利率较低,可能会用同业存单替代部分高成本的结构性存款,降低负债端成本。4、净息差受结构调整影响,很难继续扩大。5、资产质量展望稳定。
    盈利预测与投资建议:预计公司2018、2019、2020年净利分别为803亿、927亿、1082亿,目前A 股股价对应PE 分别为8.9X、7.7X、6.6X,PB为1.36X、1.15X、0.98X,估值合理,给与“买入”评级。
    风险提示:宏观经济超预期下行

山西汾酒:股权激励落地,国企改革推进

结论与建议:
    事件:1.公司发布股权激励草案,预计授予397名中高层管理人员及核心技术人员650万股股权(其中590万股为首次授予,60万股为预留),股权激励价格为19.28元/股。2.公告拟现金收购山西杏花村汾酒集团酒业发展区销售有限责任公司51%股权,本次交易金额为1.22亿。
    根据股权激励草案,股权解锁条件为2019-2021年净资产收益率不低于22%,且不低于同行业对标企业75分位水准,以2017年业绩为基数,2019-2022年主营业务收入增长率不低于90%、120%、150%,且主营业务收入占营收比例不低于90%。以此来看,2017-2021年公司主营业务收入年均复合增长率为25.7%,根据我们预测的今年收入来看,2019-2021年营收增速将分别为32%、16%和14%。
    本次股权激励覆盖面较广,结合ROE(2014-2017年ROE 不超过20%)和同业对标两项指标来说,挑战仍存,彰显了公司发展信心,此外,业绩考核结合公司利益与个人激励,更容易激发管理活力。从引入华润,整合集团资源到股权激励,公司国企改革三步走,我们看好公司内部机制不断完善,使经营活力持续提升。另一方面,预期公司与华润合作将更进一步,借用华润全国管道优势,经营范围进一步向省外扩张。
    以行业来看,尽管受宏观经济影响,三季度名酒收入增速均有所趋缓,但以中长期来说,管道扩张以及长期消费升级仍将是区域性名酒的增长逻辑,预计公司中高端白酒未来仍将有不错的表现。
    综上,预计2018-2019年公司将分别实现净利润13.4亿和17.6亿,同比增41.6%和31.5%,EPS 分别为1.54元和2.03元,当前股价对应PE分别为25倍和19倍,维持买入投资建议。
    风险提示:省外管道扩张不及预期、省外业务增长不及预期、食品安全问题

万科A:公司11月销售增速加快,土地储备力度加强,维持买入评级

结论与建议:
    公司公布11月销售情况,月度销售面积355.6万平方,YOY+54.9%,月度销售金额583.2亿,YOY+67.8%,单月销售增速加快。公司年底加速推盘,逆周期增加土地储备,财务稳健,我们预计公司2018、2019年净利润将达到345亿元和406亿元,YOY 分别+23%和+17.6%,EPS 分别为3.13元和3.68元,按目前A 股价格计算,对应PE 分别为8.6倍和7.4倍,PB1.8倍;H 股对应PE为8倍和6.8倍,PB1.6倍。我们维持AH 股买入的投资建议。
    销售增速继续加快,均价提升:公司11月加快推盘速度,实现销售面积355.6万平方米,销售金额583.2亿元,在同期基期较低的情况下,YOY 达到+55%和+68%,较10月分别大幅提升17个和21个百分点,均创年内新高;11月公司销售均价为16400元/平米,MOM+3.52%,YOY+8.36%。
    累计来看,公司2018年1-11月共实现销售面积3599万平米,销售金额5439.5亿元,分别同比增长14.6%和16.3%,今年前11个月已完成17年全年销售金额的103%。公司1-11月销售均价为15114元/平,YOY+1.54%,销售均价保持稳定。
    土地储备力度加强,专注核心区域项目:公司11月共新增14个地产开发项目,权益建筑面积232.8万平米,较10月增长33.7%;支付权益土地款140.51亿元,综合楼面地价6036元/平米,均价MOM+20%。此外,继10月收购华夏幸福环京地块项目股权,公司11月斥资约16亿元和约34亿元幷购海航位于广州的综合体项目和嘉凯城位于杭州、重庆等4个城市的房产项目。根据克尔瑞统计数据,11月,销售TOP100的企业近4成未拿地;在市场整体拿地节奏放缓的背景下,公司呈现逆周期拿地态势,增加土地储备,为未来发展做准备。
    1-11月,公司累计权益建筑面积为2687万平米,YOY+8%;累计支付权益土地款1479亿元,与1-11月销售总额的比值为0.27,低于2017全年的0.41,拿地节奏稳健。1-11月,公司继续聚焦于核心城市项目,按权益建筑面积计算,70%位于一、二线城市;其中,公司在热点城市沈阳、济南、成都、宁波和天津拿地积极,权益面积分别占累计权益面积的4.5%、4.2%、4.0%、3.8%和3.7%。
    融资成本处于较低水平,融资优势凸显:公司于11月14日和12月12日分别公告中期票据发行事宜,票面利率分别为4.03%和5.35%,期限分别为3年和5.25年,金额分别为20亿人民币和6.3亿美元。克尔瑞统计数据显示,11月房企发债融资的平均成本为8.54%,在当前融资环境紧张的情况下,公司的融资成本显著低于业内平均水平,财务优势凸显。
    盈利预测与投资建议:公司作为行业龙头,销售增速稳中有升,融资能力较强,拿地节奏稳健,在当前紧张的市场环境下具有逆势扩张的空间,我们预计公司2018、2019年净利润将分别达到345亿和406亿元,YOY分别+23%和+17.6%,EPS 分别为3.13元和3.68元,按目前A 股价格计算,对应PE 分别为8.6倍和7.4倍,PB1.8倍;H 股对应PE 为8倍和6.8倍,PB1.6倍,我们维持AH 股买入的投资建议。

国电南瑞:电话会议纪要

公司2018年前三季度营业收入171.60亿元,同比增长25.23%,归母净利润23.16亿元,同比增长35.74%,符合预期。公司受益于电网智慧化趋势,主业稳健,同时柔性直流业务将受益于特高压建设高峰,未来1-2年业绩增长确定性强。
    预计公司18-19年分别实现净利润37.75亿元(YOY+16.49%)、45.12亿元(YOY+19.54%),EPS0.824、0.984元,当前A 股价对应18-19年动态PE 为21、17.6X,给予“买入”建议。
    公司介绍与Q & A :
    投资主管:赵宁公司2018年前三季度实现营业收入172亿,同增25%,实现归母净利润23亿,同增36%。公司合同额高增,各版块发展稳健,同时受益于特高压建设高峰,有三条线已经批复,青海河南线路已经开工,未来两年业绩确定性强。
    特高压情况Q:此次特高压建设高峰订单大致规模,公司在特高压领域市场份额,目前特高压建设推进情况。
    A:此次特高压建设共有9项工程共12条线路,加上今年核准的两条柔直线路张北和乌东德线路共14条,其中南网3条国网11条,总体规模在1800亿左右。
    从招标情况来看,张北专案第一次招标设备60亿左右,和南瑞相关订单为40亿,南瑞拿到了25亿订单,份额超过60%。乌东德在九月份启动第一次招标,招标规模近60亿,南瑞相关产品近30亿,南瑞中标10亿,市场占有率在33%左右。从历史情况来看,南瑞中标率在40%左右。
    进度方面,交流的建设周期短,直流建设周期长,公司整批专案大概需要3年时间,建设周期两年半。从历史经验来看,直流的建设周期在8个月到1年半,直流项目在一年到三年。最近核准的青海河南先用一个月核准开工,开始招标,预计在12月底到明年1月开始讲标、公布招标结果,另外两个核准项目目前还没有开工招标。今年特高压板块收入偏少主要是过去递延过来的订单额较少,今年有张北和乌东德两个专案的订单,明年会贡献一定收入体量,此次建设的12条线路预计将在19年下半年和2020年开始贡献业绩。
    Q:对于特高压业内人士都是反对的,担心在降压稳压方面技术不过关,这对于南瑞是一个隐由吗?A:我们在技术水准上属于国内乃至国际领先,特高压的一些技术指标和档都是中国先去制定幷填补了一部分空白,这是科技进步的大势所需,就像前几年在风电领域碰到的低电压穿越已经不再是个问题了,输电网、配电网电压等级提升,都推动了技术的发展,需要在实践过程中实现更新的技术解决问题。从特高压建设的试点、初期建设乃至到现在一直有反对的声音,但我们作为一个企业只需要做好自己的产品,提高自己的技术。
    电网自动化和工业控制业务Q:自动化板块增速较高,上半年同增50%,较快增长的原因A:今年电网投资确实在下降,公司的业务及利润在持续增长,主要是因为电网投资结构发生了变化,其中涉及到二次智慧化的部分占比在提升,公司的业务主要在自动化领域和监控保护等一系列产品,受益于二次部分占比提升,公司表现不错。
    Q:未来电网发展趋势A:目前电力供需处于总体平衡、局部不平衡的情况,未来包括积体电路、电脑等行业的快速发展,未来用电量会比较大,带给电网的要求一定是短期电源的调度,长期电源结构的调整,火电占比下降新能源占比提升。
    Q:在目前基建补短板的背景下,未来电网投资会有明显的景气度回升吗?A:特高压是确定性很强的一块,有能源局的档,也有部分已经核准开工,意味着电网投资在特高压领域会有持续投入。另外今年以来电网投资在二次领域的占比提升,对公司业务有积极的贡献。电网投资在我们所涉及的领域一定是加大的。
    Q:工业控制业务今年的发展情况和未来规划A:南瑞的工业控制业务主要是两块,一块是轨道交通方向,包括面向地铁的综合监控、电力监控、信号等,还有铁路方向的和电相关的项目。另一块是企业客户的节能改造还有部分石油石化、钢铁冶金大型的工业企业提供电力装备。
    工业控制业务发展比较平稳,每年的收入波动比较小,但是增速没有特高压以及信通业务那么快。充电桩业务Q:公司充电桩业务发展情况以及充电桩运维市场发展不佳的原因A: 充电桩在整个收入中占比较低,大概几个亿,收入归在电网自动化板块。
    南瑞在充电桩领域主要有三个角色,第一个是装备的提供者,提供软硬体产品,桩以及运维系统等,第二个业务是提供系统集成和总包,第三个业务是给大型车企、公车厂站、物流企业等提供充电桩。我们也关注到目前在大力推进充电桩建设,对南瑞的收入将会有积极的影响。
    没有涉及运营部分,主要提供设备和系统集成,主要因为目前国内的运营模式下盈利主体较少,大部分都是在亏钱而且缺口较大,现在运营较好的第一个盈利的是深圳。考虑到稳健的因素,运营整个行业转暖的时候,或者普遍盈利的时候,我们可能会去参与充电桩的运营。
    影响充电桩运营盈利的主要因素包括,土地成本、电网接入,还有电价核准(电价的核准主要在于当地的物价部门)、以及使用频率。最重要因素在于使用频次,提高充电桩的利用率。目前盈利较好的是和车企、公车站捆绑,至少是回正了,再加上可以在运营过程的额外收益(加油站小额销售或者广告等)。
    信通业务Q:信通业务主要包括哪些产品,发展较快(上半年36%)的原因,主要客户以及竞争优势情况A:资讯通信业务在上半年表现不错,增速较快,在16年我们就已经预测到未来信通是较快增长的一个版块,也是南瑞集团在重组注入资产中一块重要的业务资产。整体发展来看,国网在大力推动电网资讯建设,特别是在“中兴事件”之后对资讯安全提出更广更多的要求,国网也在加大企业云、无线专网的建设,在整个资讯化建设领域的投入持续增加,在整个电网投资占比逐步提升。
    产品:公司在信通领域的产品,按软硬体来分的话,硬体有交换机、路由器、量子通讯的装置、伺服器等,软体有IT 框架下的基础平台和高端软体等。按主题来分的话,有智慧城市、资讯安全、大资料和电网调度生产领域的软硬体相关产品,南瑞的产品在逐渐丰富多元化,适应电网的需求同时也在往系统化进行拓展。该板块短期还是会持续增长,具体不好预判,但趋势还是比较明显的。
    客户及竞争优势情况:客户主要来自于两网,同时也在往系统外拓展,目前还有少量的医疗资讯化、发电集团的客户。公司在很早就已经接入电网领域,且自动化程度较高,都需要通讯的介面终端,所以在电网信通优势明显,对客户的意愿把握精准,所以发展的较快较好。南瑞从装备提供商逐渐变成系统集成商。
    市场规模和竞争对手:国网有多个主体,一个总部5个分部,从公开市场上来看,我们只能看到国网总部的这一块规模,纯资讯化业务总量也就50个亿,这只是总部的一小块公开部分,涉及到更多的市场主体的业务南瑞都可以去参与。竞争对手主要是国网信厂,是几年前从南瑞中剥离出来组建的一家企业,涉及到资讯通信的环节全部留在南瑞,涉及到企业管理、ERP 等的业务放在国网信厂,我们的分工和定位有明显的差异化,但源自从一批人马用相同的技术,所以或多或少的分享了这个蛋糕。
    增量配电网Q:未来配售电放开后,是否对于公司的业务更差异化,目前配售电试点进展情况。
    A:没错,我们现在国网的占比在逐渐下降,未来随着增量配电网这一块的主体增速,我们的客户群更多,对于我们是个好事情。从政策档要求上来讲,已经有三百多个地区要求建设增量配电网,但是推进力度来看并不是很快。目前还有着各种各样的问题,比如说大家还没有意识到这是个很大的蛋糕、是促进当地建设的很好方式,或者股权有问题,资金投资较大等。我们也投了几个增量配电网的项目,我们积累相关的经验,未来一旦铺开了、改革的力度加大了,规模就起来了。
    IGBT 业务Q:公司IGBT 发展情况,中车时代的IGBT 会对我们构成竞争吗?A:中车时代培育了近十年,运用在高铁领域,高铁的电压等级比较低,针对电网领域,中车时代也需要开发研制新的产品,他们对电有一定认识但没有南瑞那么深刻。南瑞也在IGBT 培育了一段时间,还需要一定的时间。
    从IGBT 国内市场来看,90%以上靠进口,高压部分ABB,中低压有英飞凌,六大半导体商基本上云聚在中国,提供他们的产品,目前这块的价格很高,利润很好。产业链角度来看比较完善,国内也有全产业量的项目,中车时代的上下游产品很丰富。
    南瑞IGBT 的设计核心团队有十几个人,国外顶级团队两三个人就足够,但是我们考虑梯级人才队伍的建设,所以有十几个人的团队,现在正在大力的研发,争取一步一步迈向IGBT 全产业链,但是我们目前还局限在一小块,规模不大。
    未来也能在封装制造领域寻求合作,或者是自己搭建平台,快速实现产业化。

中青旅:古北水镇股权转让推进,拟组联合体参与受让

结论与建议:
    事件:公司拟与珠海嘉伟士杰股权投资合伙企业(有限合伙)(下称“嘉伟士杰”)组成联合体,参与受让北京能源集团有限责任公司在北京产权交易所公开转让的北京古北水镇旅游有限公司10%股权,幷将按照公司5.1613%,嘉伟士杰4.8387%的比例分配股权。
    此前,京能集团于2018年6月27日挂牌出售古北水镇20%,转让底价为17亿元,随后公司(直接持有古北水镇25.807%股权)公告与控股子公司乌镇旅游(公司持股比例66%,持有古北水镇15.4833%股权)共同参与受让,但后期由于京能集团取消挂牌导致交易终止。
    对比前次,本次古北水镇股权转让有所不同:
    1) 京能集团仅转让10%股权,转让底价为8.5亿,以2017年业绩算,交易估值不变,仍为74.6倍,处于较高水准,但于公司而言参与受让战略意义重大,将保证公司在古北水镇的主导地位。本次交易公司将仅参与受让约5.16%股权,交易价格约4.4亿,截止三季报,中青旅帐面资金8.56亿,财务压力不大。此外,京能集团为古北水镇财务投资者,后续不排除继续挂牌转让股权的可能。
    2) 本次与嘉伟士杰组成联合体,嘉伟士杰为IDG(当前持有古北水镇38.71%股权)关联方,为此,按照本次交易计画,若受让成功,古北水镇股东构成将不变,中青旅、IDG 和京能集团将分别持股46.45%、43.55%和10%,意味着古北水镇不幷表,不涉及重大资产重组。
    1-3Q 古北水镇实现收入7.92亿/+0.89%(据公告披露1-8月净利润约2亿,上半年净利润1.2亿),接待游客205.22万人次/-9.4%,客单价386元,同比提升11.4%,主要由于天气因素及暑期汛情对北京周边山区影响,客单价达353元,同比提升7.6%。以明年来看,古北水镇转固已基本完成,古北水镇地处京郊,坐拥司马台长城,区位优势突出,是北方较少见的景区类型,随着交通改善、不良天气因素消弭以及配套设施,客流有望逐渐反弹。
    综上,由于受让事项具有不确定性,暂不更改盈利预测。预计2018-2019年将分别实现净利润6.5亿和7.4亿,同比增13.6%和13.7%,EPS 分别为0.897元和1.02元,当前股价对应PE 分别为16倍和14倍,估值较低,维持买入。
    风险提示:核心景区游客增长不及预期,旅行社减亏不及预期,政府大幅补助减少,古北水镇股权转让不及预期

安琪酵母:收入增速延续,短期成本端承压

公司1-3Q实现营收49亿,同比增17%,实现净利润6.7亿,同比增10.17%,毛利率为35.70%,同比下降0.91个百分点。3Q实现营收15.7亿,同比增23.5%,实现净利润1.7亿,同比下降10.32%,毛利率为33.8%,同比下降3.8个百分点。公司3Q业绩不及预期。
    从收入端看,公司3Q收入增速超预期,海内外增速应均在20%上下,结合预收账款来看(较期初增50.6%,环比增23.7%),产品需求保持旺盛。此外,公司约60%内销产品(国内营收占比约60%)自10月初起平均提价3-4%,预期4Q收入端应保持较快增长。
    成本大幅上升导致3Q毛利率下降:据公司披露,安琪伊犁受当地城市污水处理厂扩建等影响导致产量下降,产能利用率约60%,由于安琪伊犁工厂折旧已基本完成,生产成本较低(往年净利率约20%),尽管可通过其他工厂补足产量,但相对伊犁而言生产成本有所上升。
    另一方面,安琪赤峰工厂三季度处于搬迁改造中,两项因素叠加导致3Q生产成本大幅上升,同比增30.91%。目前,赤峰工厂搬迁已完成,已恢复生产,伊犁工厂限产预计仍将延续一定时间,公司短期成本或将有所上升,但由于产品提价,一定程度将弥补成本上升对毛利率的影响。
    费用端,由于会计准则调整,3Q研发费用单独列示使管理费用大幅下降,调整后,管理费用同比增7%,管理费用率同比下降1个百分点。由于燃料价格上涨导致运输成本上升以及宏观经济波动使市场开发难度提升,3Q销售费用同比大增33%。此外,由于利息资本化减少和汇兑损益等原因,财务费用率同比略有上升(+0.21pct)。
    综合来看,1-3Q费用率与去年同期持平。
    展望未来:1)当前南方新榨季尚未开始,但北方甜菜糖蜜价格已较去年有所下滑,叠加糖蜜供给相对过剩,明年原材料成本预计有所下降。2)海外工厂生产逐步理顺,有利于提升公司全球竞争力。3)由于国内酵母产能偏紧,以及公司龙头地位,预计内销产品提价将顺利推进,收入增速有望延续,随着成本压力缓解,毛利率亦将有所回升。
    综上,由于3Q业绩低于预期,下调此前盈利预测,2018-2019年公司将分别实现净利润9.5亿、12.5亿,分别同比增12%和31%,EPS分别为1.15元和1.51元,当前股价对应PE分别为19倍和15倍,维持买入。
    风险提示:人民币大幅升值、食品安全问题,国际竞争加剧,国内工厂限产或停产,环保压力加大。

中国石油:勘探与生产板块大幅增长,带动前三季业绩同比增177%

结论与建议:
    公司发布18年前三季度业绩报告,前三季度公司实现营业收入1.71万亿元,yoy+17.3%,录得归母净利润481亿元,yoy+177%,折合每股收益0.263元,其中三季度实现营业收入0.60万亿元,yoy+24.8%,录得归母净利润210亿元,yoy+349%,业绩超预期。多因素影响,未来国际油价不确定性加大,但在较长一段时间内仍有望维持高位运行,公司勘探与生产板块将持续盈利,带动公司业绩增长,维持“持有”评级。
    国际原油价格上行,勘探与生产板块盈利突出:18年前三季度布伦特原油现货结算价逐季上涨,实现平均价格72.13美元/桶,yoy+39%,油价持续上涨,公司上游勘探与生产板块盈利大幅改善。前三季度公司实现油气当量产量1107百万桶,yoy+2.2%,其中原油产量663.3百万桶,yoy+0.5%,生产可销售天然气2662十亿立方英尺,yoy+4.8%。售价方面,前三季度公司原油平均实现价格67.93美元/桶,yoy+39.3%,天然气平均实现价格5.72美元/千立方英尺,yoy+13.0%,此外公司开源节流、将本增效,前三季度油气单位操作成本为11.47美元/桶,剔除汇率影响后,yoy-3.0%。综上因素,公司勘探与生产板块前三季度实现经营利润579亿元,yoy+427%,回归到公司盈利主体地位,其中三季度实现经营利润280亿元,yoy+588%,QoQ+39%。
    受益于产量增加、成本降低,炼油业务大幅增长:受云南石化17年下半年投产等因素影响,公司前三季度原油加工量为826百万桶,yoy+10.9%,其中汽油、煤油、柴油产量分别为3151、743、3821万吨,yoy+16.7%、40.6%、8.2%。另外化工类产品乙烯、合成树脂产量分别为401、656万吨,yoy-6.4%、-4.6%,产量下降主要受多家石化装置常规检修影响。公司炼油与化工板块严控成本费用,前三季度炼油单位现金加工成本为160.4元/吨,yoy-2.1%,使得该板块实现经营利润366亿元,yoy+32.1%,其中炼油业务实现经营利润278亿元,yoy+65.4%,化工业务受毛利下降及检修因素影响,实现经营利润89亿元,yoy-19%。
    量价齐升,销售及天然气板块稳增长:前三季度公司汽油、煤油、柴油销量分别为5549、1433、6690万吨,yoy+14.5%、15.0%、2.8%,汽、柴、煤油总销售量同比增长8.5%。Choice数据显示,前三季度成汽油、柴油品油供应均价为8123、7096元/吨,yoy+15.0%、16.5%。销售业务实现经营利润64.2亿元,yoy+12.0%,较上半年恢复正增长,主要系上年三季度基期过低。受天然气需求旺盛影响,前三季度国内天然气表观消费量同比增长18%,叠加天气价格上涨,天然气与管道业务实现经营利润197亿元,yoy+9.3%。
    国际油价中值上移,上游勘探及开发板块持续盈利:当前Brent原油期货结算价为73.17美元/桶,yoy+18%,较前期高点85美元/桶有所回落,但仍在中高位运行。贸易摩擦引发对全球经济增速的担忧,18年年底减产协议到期后是否续期存在不确定性,同时地缘政治冲突,美国退出伊朗核协议以及美国原油运输瓶颈的限制,加重未来油市的不确定性,但在一段时间内原油价格仍有望维持较高位运行。另外据十三五规划显示,2020我国天然产量要达到2070亿立方米,未来几年复合增速达12%。勘探与生产板块料将持续盈利,带动公司业绩增长。
    盈利预测:我们预测2018、2019净利润为590/715亿元,同比增长159%、21%,折合每股收益为0.32、0.39元,目前A 股股价对应的PE 为26、21倍, 对应的PB 为1.25、1.20倍,H 股股价对应的PE 为16、13倍,对应的PB 为0.78、0.75倍。鉴于公司全年业绩有望大幅增长,维持“持有”评级。
    风险提示:1、国际油价大跌;2、公司生产经营不及预期。

亚宝药业:前3季净利YOY+44%,延续恢复性增长

结论与建议:
    公司业绩:公司2018Q1-Q3实现营业收入22.4亿元,YOY+21.5%,录得净利润2.1亿元,YOY+44.0%(扣非后YOY+41.5%),EPS为0.27元,公司业绩处于业绩预告的中位,符合预期。分季度来看,公司Q1、Q2、Q3分别实现营收7.7、6.7、7.9亿元,YOY分别+37.3%,+8.8%、+20.1%,分别录得净利润0.6、0.9、0.7亿元,分别YOY+47.8%、+27.9%、+66.2%,公司业绩不断恢复。
    渠道变革基本完成后销售恢复性增长:公司2016年主动改革营销渠道,2017年新的扁平化销售渠道已基本建立,幷且公司积极拓展零售市场和基层市场,2018医药销售不断恢复,前三季度营收YOY+22%,经营性现金流净额YOY+315%,恢复有量有质。其中Q3净利增长较快,一方面是医药工业销售恢复,另一方面是去年基期相对较低所致。
    销售模式改变使得毛利率提升,销售费用率增加:公司Q3综合毛利率为56%,同比降低3.3个百分点,预计主要是销售结构差异所致,从环比来看,增加1.2个百分点。公司销售费用率同比增加3.6个百分点至33.8%,预计主要是两票制政策影响,另外公司推广力度也在增加;随着营收规模增加,公司管理+研发费用率同比下降10.2个百分点至9.1%;财务费用率同比下降0.4个百分点至1.1%。整体来看,期间费用率同比下降7.1个百分点至43.9%。
    盈利预测:公司渠道变革已基本完成,随着新渠道模式的理顺,我们预计短期公司业绩将会继续得到恢复。从中长期来看,公司主导产品丁桂儿脐贴稳健增长,丁桂薏芽健脾凝胶等新品在精细的市场推广下具备快速上量的基础,多个创新药及BE品种目前进展顺利,我们看好公司的长期发展。我们预计公司2018/2019年分别实现净利润2.83亿元/3.55亿元,YOY分别+41.1%/+25.5%,EPS分别为0.36元/0.45元,对应PE分别为18倍/14倍。公司目前估值偏低低,业绩恢复明显,维持“买入”的投资建议。
    风险提示:销售不及预期,药品降价

天士力:业绩稳健增长,毛利率提升

公司业绩:公司2018Q1-Q3实现营收130亿元,YOY+16.7%,录得净利润13.7亿元,YOY+20.2%(扣非后YOY+12.2%),折合EPS 为0.91元,公司业绩符合预期。其中公司Q3单季度实现营收45.5亿元,YOY+16.7%,录得净利润4.4亿元,YOY+16.1%(扣非后YOY+11.6%)。
    工业+商业稳健增长,毛利率提升:
    (1)公司医药工业业务在普佑克进医保后的持续放量、复方丹参滴丸销售恢复以及肝病药和抗肿瘤药物稳健增长的推动下Q1-Q3实现销售收入50.3亿元,YOY+13.5%,保持稳健增长,另外,受益于产品销售结构的变化,公司Q1-Q3医药工业部分毛利率同比增加2.5个百分点至75.3%;
    (2)受益于“两票制”实施后公司市占率提升及幷表影响,医药商业部分实现营收79.4亿元,YOY+19.1%,预计由于毛利偏高的纯销业务规模扩大,医药商业部分Q1-Q3毛利率同比增加2.5个百分点至10.0%。
    配合产品推广,销售费用率增加,经营性现金流改善明显:公司2018Q1-Q3销售费用率同比增加1.1个百分点至13.3%,主要是配合普佑克推广,费用增加较多;公司管理费用+研发费用率为5.9%,同比持平;财务费用率同比增加0.9个百分点至2.9%。总体来看,期间费用率同比增加2.3个百分点至22.1%。经营性活动现金流净额为11.6亿元,较去年的-10.7亿元同比转正,现金流改善明显。
    回购+增持,彰显信心:目前公司已回购310万股(占总股本0.21%),回购耗资0.68亿元,按照回购计划约定回购金额不低于1亿,不超过2亿元来看,公司未来将继续实施回购计划。另外,公司实控人及一致行动人以及员工持股计划连续增持公司股份:崇石基金于2018年2月至8月增持83万股(耗资2000万元);第二期员工持股计划2018年8月增持183万股(耗资近4100万);吴乃峰女士于2018年11月5日增持92万股(预计耗资近2000万)。回购及增持金额虽然不大,但预计将会对股价产生较为正面影响。
    盈利预测:我们预计公司2018/2019年净利润预期分别为16.3亿元(YOY+18.5%)/20.0亿元(YOY+22.3%), EPS 分别为1.08元/1.32元,对应PE 分别为20倍/17倍。公司业绩稳健增长,目前估值合理,维持“买入”的投资建议。
    风险提示:复方丹参滴丸FDA 申报失败;销售低于预期;招标降价

复星医药:研发集中投入影响利润增速,期待新药上市后推动业绩恢复

公司业绩: 公司2018Q1-Q3实现营业收入181.4亿,同比增长40.0%,录得净利润20.9亿,同比-13.4%(扣非后YOY-14.2%),公司业绩低于预期。其中,公司Q3单季度实现营收62.8亿元,YOY+36.4%,录得净利5.3亿元,YOY-26.9%(扣非后YOY-33.4%).
    整体营收实现快速增长,其中内生增长稳健:由于2017年新幷入GLAND等企业增厚了营收,使得公司营收实现了快速增长。剔除2017年新幷入企业后同口径对比,公司2018Q1-Q3营收同比增长22%。制药板块同口径对比预计有28%左右的增长,其中核心制药平台重庆药友、江苏万邦均同比增长25%以上,奥鸿在限制辅助用药的大背景下下滑较为明显,预计后续影响将减弱。器械与诊断板块预计同比增长14%左右,其中亚能生物预计同比增长25%以上,达芬奇手术机器人销售由于配额政策未下达,短期受到了一定影响,但最新配额已出台,预计后续将会恢复。医疗服务板块预计同比增长15%左右,禅城医院Q2开始已有所恢复。公司1-9月经营性现金流量净额为20.9亿元,YOY+21.2%,公司整体经营表现良好。
    多种因素影响短期净利: (1)受幷表以及高毛利的辅助用药销售占比下降影响,公司Q3毛利率同比下降2.3个百分至58.2%;(2)由于两票制及为生物药销售做准备使得Q3销售费用率同比增加0.8个百分点至34.3%(3)由于公司多个生物类似药、小分子创新药进入临床投入期,Q3研发费用同比大幅增加70%,叠加复宏汉霖股权激励的股权支付,使得公司研发+管理费用率同比增加1.9个百分点至16.0%。(4)由于新设立的复星凯特、直观复星等联合营企业尚处于投入期,参股的微医、和睦家等项目仍有亏损,公司投资收益同比下降2.8%。
    即将进入收获期:公司利妥昔单抗生物类似药已处于审批阶段,预计年底或明年初将可上市,公司销售团队已搭建完毕,推广工作已经开始,预计明年将会逐步上量。另外,公司对应曲妥珠单抗、阿达木单抗、贝伐珠单抗的生物类似药均已进入临床3期,多款创新型单抗也均已进入临床,可以预见公司后续将会逐步进入收获期,净利将会恢复增长。
    盈利预测:由于公司进入研发集中投入期,我们再次小幅下调公司盈利预测,我们预计2018/2019年公司实现净利润27.6亿元(YOY-11.7%)/33.6亿元(YOY+21.9%)(原预计2018/2019年净利润分别为32.9亿元和42.9亿元,YOY+5.3%和+26.8%), EPS分别为1.1元/1.4元,对应A股PE分别为23倍/19倍,对应H股PE分别为19倍/15倍。公司短期业绩虽受研发支出增加有所回落,但公司作为中国最优秀的医药综合平台,资源优势突出,研发实力获得再认可,重磅药品稳步推进,我们看好公司的长远发展,维持公司A/H股“买入”建议。

锦江股份:三季度业绩符合预期,长期逻辑不变

结论与建议:
    公司1-3Q实现营收109.6亿,同比增9.23%,录得净利润8.7亿,同比增22.5%,扣非后净利润6.77亿,同比增37%,毛利率为89.7%,同比略下降0.64个百分点。三季度实现营收40.2亿,同比增7.4%,实现净利润3.7亿,同比增23%,毛利率同比下降0.9个百分点至89.4%,符合预期。
    收入端,3Q公司酒店业务收入39.5亿,同比增7.54%,其中境内收入28.5亿,同比增10%,占总收入比重为72%,增速较上半年放缓,主要受宏观经济波动等多项因素影响客房出租率有所下降,首次加盟费1.55亿,同比增21.5%,持续加盟费收入3.98亿,同比增40.78%,高增长持续。境外收入11亿,同比增1.7%,占比约28%。餐饮业务收入6358万元,同比下降2.51%。费用端,公司前三季度费用率为79.8%,同比下降2.3个百分点,主要受益销售费用增长较慢。3Q单季度费用率为75.23%,同比下降1.61个百分点,主要受益销售费用率同比下降2.98个百分点至48.57%。
    经营资料方面:1)境内:房价依旧为客房收入上升的主要驱动力,同比增8.7%,出租率受多重因素共同作用有所下降,同比下降2.77%(7-9月单月增速分别为-3.85%/-2.77%/-6.38%),单间客房收入分别同比增4.09%。1-3Q平均房价/出租率/单间客房收入分别同比变动9.56%/-3.32%/5.92%.。2)境外:3Q客房收入同比增1.4%,主要受益房价与出租率同升,平均房价/出租率分别同比变动0.18%/1.2%/,1-3Q平均房价/出租率/单间客房收入分别同比变动-2.22%/2.25%/-0.03%,表现平稳。及至3季度末,公司净增开业酒店499家,开业酒店总数大7193家,其中30%为中端酒店,中端酒店占比提升使公司酒店产品结构不断改善,提升盈利效果逐渐显现。
    以酒店品牌来看:1)锦江系列1-3Q实现营收21.4亿/+2.1%,净利润1.99亿/-4.4%,主要出租率下降影响。2)铂涛系列营收32.6亿/+10.5%,净利润3.2亿/+41.75%,本年度增持铂涛系列12%股权(持股比例上升至93%),带来增量利润,此外铂涛系列酒店表现出现,出租率及房价均有提升。3)维也纳系列营收19.7亿/+21.14%,净利润1.8亿,与去年基本持平,主要由于维也纳品牌扩张较快,新开业酒店业绩尚在爬坡,贡献不显著。4)锦卢投资营收30.87亿/+7.2%,净利润2.2亿/-9.8%,降幅缩窄,预计受益汇兑收益增长,其中子公司卢浮集团营收3.97亿欧元/+4.4%,净利润0.24亿,基本与去年持平。
    展望未来,尽管宏观经济景气下行将影响酒店出租率,但公司酒店产品向中端转型逻辑不变,目前,公司开业中端酒店占比达30%,房价更高的中端酒店占比提升利好整体业绩。
    盈利预测:综上,由于公司公告四季度减持金融资产,预计2018-2019年公司将分别实现净利润11.5亿和12.5亿,同比增30.7%、8.6%,EPS分别为1.20元和1.31元,当前股价对应PE分别为19倍、17.5倍,公司当前估值已较低,维持买入。
    风险提示:宏观经济波动,旅游市场景气下行

欧菲科技:3q18业绩明显提速,全年业绩确定性高

结论与建议:
    1-3Q18公司营收增长近3成,净利润均增长35%,扣非后净利润增长66%,显示光学领域需求旺盛,同时预计2018净利润增长130%-150%,幷且增速不断加快,公司业绩确定性高。展望未来,三摄、3D 感测、OLED 外挂TP 等应用的渗透率均将快速提升,另外索尼华南全面幷表以及该公司整合效率提升将推动公司业绩较大幅增长,我们预计2018-2019年可实现净利润19.8亿元和28.3亿元,YOY 增长140%和43%;EPS 为0.73和1.04元;目前股价对应18及19年PE 分别为17和12倍;公司股价前期调整较大,目前估值偏低,维持“买入”的投资建议。
    3Q18利润增速亮眼:2018年前三季度公司实现营收311.5亿元,YOY 增长27.4%;实现净利润13.8亿元,YOY 增长34.7%,EPS0.5133元。其中,第3季度单季公司实现营收128.9亿元,YOY 增长38.1%,实现净利润6.3亿元,YOY 增长57.5%,公司业绩符合预期。从毛利率来看,1-3Q18公司综合毛利率15%,较上年同期提高2.4个百分点,3Q18毛利率14.6,较上年同期提升1.2个百分点。从费用端来看,1-3Q18公司财务费用9.3亿元,同比增长291%,反映受汇兑损失及利息支出增加影响,对于净利润有一定的侵蚀,但基于汇率影响长期中性以及利息费用非连续性的判断,我们预计全年公司财务费用增长将在4Q18逐步放缓。
    全年净利润大幅成长确立:公司预计2018公司实现净利润18亿元-20.5亿元,YOY 增长120%-150%,相应的4Q18净利润为4.3亿元-6.8亿元 YOY增长318%-442%,反映上年4Q 相对较低的基期(较多资产减值损失认列)以及公司产品升级放量的影响,业绩指引正面。
    盈利预测:展望未来,三摄、3D 感测、OLED 外挂TP 等应用的渗透率均将快速提升,另外索尼华南全面幷表以及该公司整合效率提升将推动公司业绩较大幅增长,我们判断公司业绩成长确定性较高。考虑到研发抵扣新规对于公司业绩的影响,我们小幅上调2019年盈利预测,预计2018-2019年可实现净利润19.8亿元和28.3亿元,YOY 增长140%和43%;EPS 为0.73和1.04元;目前股价对应18及19年PE 分别为17和12倍;公司股价前期调整较大,目前估值偏低,维持“买入”的投资建议。

平安银行三季报点评:转型零售成果显著,资产质量表现平稳

结论与建议:
    平安银行发布三季报,2018年前三季度实现净利203亿,YOY增6.8%,其中3Q增7.3%,业绩基本符合我们的预期。公司零售转型成果显著,资产状况保持稳定,资本充足率稳中有升。未来在相关政策指导下预计将加大信贷投放,预计贷款利息收入贡献度将提升。看好公司在零售业务、金融科技方面的发力,维持“买入”的投资建议。
    前三季度净利增6.8%,业绩基本符合预期:平安银行发布三季报,2018年前三季度实现净利203亿,YOY增6.8%,其中3Q增7.3%,业绩基本符合我们的预期。
    非息收入增长,息差受成本端掣肘:从收入端来看,整体营业净收入增8.6%,录得867亿,主要源于非息收入贡献,其中总投资收益(投资收益+公允价值变动收益+汇兑损益)较去年同期大幅度改善,录得8106亿(去年同期958亿),主要源于IFRS9准则下分类为以公允价值变动且其变动计入当期损益的金融资产增加。手续费及佣金净收入方面增长稳健,YOY增2.3%,录得237亿。利息收入方面,虽然生息资产规模依旧起正贡献,YOY增11.7%,不过源于付息负债成本不断上升,且高于生息资产收益率上升幅度,净息差有所收窄:前三季度净息差2.29%,YOY降0.12pct。利息净收入整体降1.7%至545亿。值得注意的是,实际上3Q2018净息差已出现边际改善,较2Q回升0.03pct,不过回升能否可持续有待于平安银行对负债成本的控制能力及资产端的收益水平。
    转型零售,成果显著:从平安银行发力转型零售银行以来,零售业务数据均十分亮眼。3Q2018零售业务贡献52%的营收,由于零售业务相对资产质量较好,信用及资产减值损失较少,利润贡献度达到68%,零售业务营收和净利占比分别较去年同期提升11.2pct、3.0pct。公司加大零售转型的投入,3Q2018成本收入比为29.5%,YOY提升2.9pct。
    资产质量表现平稳:从资产质量方面看,截止3Q2018不良率录得1.68%,较上半年持平,较去年同期下降0.07pct。拨备覆盖率169%,较上半年下降7pct,较去年同期提升17pct。
    资本充足率继续提升:3Q2018平安银行核心一级资本充足率、一级资本充足率及资本充足率分别为8.5%、9.4%、11.7%,高于监管7.5%、8.5%、10.5%的要求,且已连续三个季度提升。公司目前计划通过发行260亿元可转债,已获中国银保监会核准,目前正上报中国证监会审核,未来资本有保障。我们测算可转债转股后,提升核心一级资本、一级资本及资本充足率1.1pct。
    盈利预测:预计公司2018、2019年净利增5.6%、7.3%,对应净利245亿、263亿,对应PE为6.4X、6.0X,PB为0.7X、0.6X,估值较低,维持“买入”的投资建议。

海康威视:Q3业绩低于预期,预计Q4将有所恢复

公司业绩:公司2018Q1-Q3实现营收338.0亿元,YOY+21.9%,录得净利润74.0亿元,YOY+20.2%(扣非后YOY+19.0%),折合EPS 为0.81元,公司业绩处于业绩预告的中位偏下,低于预期。其中公司2018Q3单季实现营收129.3亿元,YOY+14.6%,录得净利润31.4亿元,YOY+13.5%(扣非后YOY+11.5%)。公司预计2018年全年净利区间为103.5亿至122.3亿元,YOY+10%至+30%,以此测算公司Q4单季度净利区间为29.5亿元至48.3亿元,YOY-10%至+48%。
    三方因素影响Q3收入端增长,Q4预计将有所恢复:
    (1)受宏观经济影响,政府与企业的投资均有所放缓,安防项目采购落地有所延迟;
    (2)公司加强应收风险的控制,从5月底开始主动帮助下游去库存,Q3单季影响营收约10亿元;
    (3)中美贸易摩擦使得公司在美压力增加,公司调整策略,开拓节奏有所放缓。考虑到下游去库存活动在9月底已接近尾声,预计公司Q4营收增速将会有所恢复。
    毛利率提升,费用略有增加,现金流改善:
    (1)公司Q3单季毛利率为45.6%,同比小幅下降0.7个百分点,环比增加1.5个百分点,总体来看较为稳定。
    (2)由于公司国内业务推动资源下沉,海外拓展区域网络,公司销售费用率同比继续增加0.9个百分点至11.8%;Q3单季度管理+研发费用率为11.9%,同比增加2.1个百分点,主要是海康继续增加研发投入所致;受益于汇率贬值,公司Q3单季财务费用率同比下降1.9个百分点至-1.6%。综合来看,公司期间费用率为22.1%,同比持平,但从季度环比来看,呈现逐季下降的趋势,我们预计公司费用端经过三年的高投入后增速将会逐步趋缓,费用率将会逐步下降。
    (3)公司应收风险管控已有成效,Q3单季经营性现金流同比增长109%,1-9月经营性现金流同比增长26倍,现金流改善明显。
    盈利预期:由于公司Q3业绩低于预期,我们小幅下调公司的盈利预测。
    我们预计公司2018年、2019年分别实现净利润112亿元、138亿元,YOY分别增长19.3%、23.3%(原预测分别为117亿元和143亿元,YOY 分别增长24%和23%,EPS 分别为1.26元和1.55元),EPS 分别为1.22元和1.50元,当前股价对应动态PE 分别为21X、17X,公司短期业绩有所回落,但安防行业还具备较大发展空间,公司作为行业龙头,无论在技术还是在市场推广方面均领先于同业,目前估值相对合理,建议买入。
    风险提示:贸易战影响;政府及企业投资继续下行

中国石化:前三季度业绩预增54.7-56.6%,看好全年业绩增长

结论与建议:
    公司发布前三季度业绩预增公告,公司预计前三季度实现归属于母公司股东的净利润同比增加210~217亿元,即594~601亿元,yoy+54.7~56.6%,扣非后实现归母净利润567~674亿元,yoy+54.7~56.6%,折合每股收益0.491~0.496元,其中第三季度实现归母净利润178~185亿元,yoy+57.6~63.8%。国际油价中枢上移,石油石化产业链景气上行,公司全年业绩有望大幅增长,维持“买入”评级。
    国际油价中枢上移,勘探及开发事业部全年有望盈利:18年前三季度国际油价持续震荡上行,布伦特原油期货结算平均价格为72.79美元/桶,同比上涨38.6%,其中第三季度均价为75.84美元/桶,同比上涨45.4%,环比上涨1.16%。受油价持续上涨因素影响,公司上游勘探及开发业务业绩大幅改善,第一季度该板块亏损3.18亿元,同比减亏54.5亿元,第二季度该板块亏损0.82亿元,同比减亏123.5亿元,另外该板块盈利能力改善明显,以上半年为例,该板块上半年的毛利率为12.9%,同比提升17.2个百分点。在高油价的刺激下,该板块第三季度大概率实现扭亏为盈,全年有望盈利。
    油价成本推动,成品油价格多次上调:受国际油价上涨影响,18年前9个月国家发改委就汽柴油累计调价20次,其中12次上调,7次下调,1次搁浅,汽柴油价格较年初分别累计上涨1260元/吨和1230元/吨,另外10月19日成品油价格预计还将上调210元/吨。由Choice数据显示,国内汽油、柴油、航空汽油最新供应价格分别为86
    10、7565、10177元/吨,同比上涨18.9%、21.2%、18.9%,年内累计涨幅为11.5%、12.7%、11.5%。成品油价价格上涨,为公司业绩高增长提供保障。
    多因数影响,石化下游产品维持高景气度:一方面受油价上涨,成本推动化工产品价格上涨,另一方面受供给侧改革、环保高压等因素影响,公司石化下游产品维持高景气度。由国家统计局数字显示,18年9月出厂价格端,化学原料和化学制品制造业同比上涨7.0%、化学纤维制造业同比上涨8.9%,在购进价格端,化工原料类同比上涨5.8%。下游产品维持高景气度,助力公司业绩增长。
    原油价格高位运行,天然气需求旺盛,利于公司业绩增长:当前Brent原油期货结算价为80.05美元/桶,同比上涨38.3%,环比三季度均价上涨5.6%。受贸易摩擦、地缘政治冲突等因素影响,下半年国际油价走势不确定增强,但OPEC减产协议延长至18年年底,对油市起到支撑作用。另外,随国家能源结构进一步调整,天然气需求将持续快增长,其中18年前8月天然气表观消费量1804亿立方米,同比增长18.2%,利好于公司勘探及开发业务。油价复苏、天然气需求旺盛,传导至公司勘探及开发业务需要一定周期,当前该事业部亏损逐季递减,下半年年有望扭亏为盈增厚全年业绩。
    盈利预测:我们预测2018/2019净利润为783/877亿元,同比增长53%、12%,折合每股收益为0.65、0.72元,目前A 股股价对应的PE 为10.0、8.9倍, 对应的PB 为1.05、1.00倍,H 股股价对应的PE 为9.3、8.3倍,对应的PB 为0.97、0.93倍。鉴于公司全年业绩有望大幅增长,当前估值较低,维持“买入”评级。
    风险提示:1、国际油价大跌;2、公司生产经营不及预期。

华鲁恒升:50万吨乙二醇项目顺利投产,看好煤化工龙头成本优势

结论与建议:
    公司发布50万吨/年乙二醇项目投产公告,该项目生产装置近日打通全部流程,达到70%负荷稳定运行,生产出优等品,进入试生产阶段。当前国内乙二醇对外进口依赖度近60%,随着50万吨乙二醇项目投产,公司乙二醇产能达到55万吨/年,成为国内煤化工合成气路线制乙二醇的最大生产企业,公司将充分受益于进口替代的广阔空间,另外国际油价中枢上移,公司依托先进的煤气化技术,其下游产品更加凸显成本优势,公司业绩有望再上新台阶,维持“买入”评级。
    新投产乙二醇项目性价比高,未来业绩贡献明显:公司前期5万吨/年乙二醇项目投资4.52亿元,从项目建设到聚酯级优等品历时近5年。在此基础上,公司积累相关项目经验、工艺技术经验,50万吨/年乙二醇项目总投资为26.74亿元,单吨乙二醇建设成本下降四成有余,项目建设到生产出优等品耗时不足3年,其性价比明显优于前期项目。原5万吨乙二醇完全成本不足5000元/吨,随着新产能的投产,规模效应将进一步降低生产成本,当前乙二醇价格为7480元/吨,yoy+3.6%,价格高位运行,盈利能力可观,待新项目满产后可增厚公司年化净利润约8亿元。目前国内规划中的乙二醇项目较多,但受限于建设周期、工艺技术路线,以及较大的供给缺口,近年内乙二醇都有望维持高景气度。
    受煤改气影响、迭加外围市场价格上涨,公司尿素盈利稳定:公司产品主要分为肥料和化工产品,其中肥料以尿素为主。国内受环保政策及煤改气影响,18年上半年天然气表观销售量同比增加17.5%,液化天然价格居高不下,对气头尿素的开工率起到抑制作用,同时受到供给侧改革影响,今年前8个月尿素产量同比减少15%,18年尿素价格始终高位运行。此外,伊朗受美国制裁影响退出印度招标,而印度三成尿素需要进口获得,带动国际尿素价格上涨,当前国内尿素价格为2088元/吨,yoy+26.9%,环比三季度上涨9.7%。随着取暖季来临,为保障居民用气,近三成的气头尿素产能将进一步受到冲击,后市尿素价格易涨难跌,加之公司18年5月份新老尿素产能替换及扩大,公司尿素将持续稳定盈利。
    以醋酸为首的煤化工产品价格高位震荡,确保全年业绩高增长:目前公司煤化工下游产品DMF、己二酸、醋酸、甲醇、辛醇最新价格分别为5800、10750、5150、3455、9800元/吨,同比涨跌幅为-10.8%、+2.38%、+45.1%、+24.3%、+11.4%,环比三季度均价上涨2.6%、6.0%、15.9%、6.3%、6.0%,多数产品同比上涨,仅DMF有所下跌且近期价格有止跌回升的迹象。醋酸未来两年新增产能有限,海外装置老旧,故障频发且进入检修周期,下游需求占比达22%的PTA行业需求旺盛,有望维持较长的景气周期。冬季取暖天然气供需偏紧,无疑会进一步推涨甲醇价格,另外国际油价中枢上移,对整个化工产品价格都起到支撑作用,公司煤化工产品价格有望乘风高位运行。
    盈利预测:我们预计公司2018/2019年实现净利润29.4/33.7亿元,yoy+141%/+14.4%,折合EPS为1.82/2.08元,目前A股股价对应的PE为9.2、8.1倍。鉴于公司18年业绩有望保持大幅增长,维持“买入”评级。
    风险提示:1、公司产品价格不及预期;2、新建项目不及预期。

光环新网:IDC业务风头正劲,云计算锦上添花

结论与建议:
    公司是国内第三方IDC龙头企业,资产集中在北京、上海,属?最为核心的区域,幷且公司经营管理能力出众,盈利能力同业有明显优势,受益于云计算产业的高速发展,公司IDC业务内延外生同步增长,预计到2020年机柜数量将上升至近5万个,为IDC业务的强劲增长提供有力保证。
    除IDC业务外,公司云计算业务涵盖AWS(北京)、无双科技两部分,未来有望依托中国云计算产业的发展而持续成长。我们预计公司2018、2019年可实现净利润6.3亿元、9.4亿元,YOY为43%和50%,EPS为0.42元和0.63元;
    目前股价对应2018-19年PE分别为37倍、24倍,估值较低,给予买入投资建议。
    群益乐观看待中国IDC产业发展:政府于数字经济关注度加大,预计未来数字经济在GDP中的比重将大幅提高。同时,受益于移动网络的提速与降费,中国移动端数据流量增长迅猛,2017年增幅达162%,数据流量的增长将大幅促进IDC产业的需求提升,核心区域IDC价格稳定乃至上升亦佐证这一点,我们预计未来三年中国IDC产业产值增长率达30%。
    IDC业务增长快、盈利强:相较同业,公司在IDC运营管理方面表现出色,毛利率水平远超同侪。公司现201年底机柜数量将达3.28万个,预计到2020年机柜数量将接近5万个,同时由于所处的北京上海区域IDC需求旺盛,预计未来两年公司IDC增值业务收入增速将分别达到59%和50%,同时由于上架率的持续提升,毛利率将稳步增长。
    云计算业务优势突出,带动公司规模进一步增长:公司作为AWS(北京)落地的代理,云计算业务将受益于亚马逊在中国的拓展。尽管政府对外资云计算企业实施监管措施,但我们亦正面看待,一方面亚马逊AWS是目前最为强大的公有云,幷且在中国的市场份额较小,伴随中国云计算产业发展,其收入及份额均有提升的动力;另一方面,我们认为正是由于监管措施的存在,AWS落地亦有赖于中国本土企业的帮助,在这方面公司具先发优势。除亚马逊外,公司收购的Saas企业无双科技在收入端亦处于较快增长状态。预计公司云计算业务未来两年增速将分半达到60%和38%,助力公司经营规模提升。
    盈利预测与投资建议:我们预计公司2018、2019年可实现净利润6.3、9.4亿元,YOY为43%和50%,EPS为0.42元和0.63元;目前股价对应2018-19年PE分别为37倍、25倍,估值较低,给予买入的投资建议。
    风险提示:无双科技付费用户增长低于预期,IDC业务盈利能力不及预期。

双汇发展:受益生猪价格下行,上半年净利润增25%

公司上半年实现营收236亿,同比下降1.57%,录得净利润23.85亿,同比增25.28%,毛利率为21.36%,同比提升2.76个百分点。二季度实现营收116.27亿,同比下降1.34%,录得净利润13.21亿,同比增28.87%,毛利率为23.05%,同比提升2.68个百分点。上半年公司毛利率上升较多主要由于成本下降。
    肉制品业务收入正增长:上半年肉制品业务实现营收114.2亿,同比上升4.5%,主要受益管道拓宽及产品结构调整,推算销量及吨价分别提升约3%、1%。营业利润34.25亿,同比增4.4%,毛利率与去年同期基本持平,为29.98%。拆分来看,高温肉实现营收72.3亿,同比增6%,毛利率提升0.77个百分点至31.27%,低温肉营收41.9亿,同比增2%,毛利率下降1.42个百分点至27.76%。
    生猪价格下行,屠宰业务放量:收入端,猪肉价格下行影响屠宰业务收入,上半年实现营收139.5亿(内部抵扣29.9亿),同比下降4.22%,但是,由于上半年生猪均价较去年同期下降约24%,公司成本端降幅更为明显,同比下降7.9%,使毛利率提升3.62个百分点至10.28%,营业利润达14.34亿,同比增48%。受益生猪价格下行,公司屠宰业务放量显著,累计屠宰生猪827.45万头,同比增30%,2Q 宰杀生猪435万头,同比上升26%。
    展望未来:1)近期多地爆发非洲猪瘟疫情,引起消费者恐慌,需求端承压,但非洲猪瘟不传染人且目前来看捕杀病猪亦较为及时,下半年随着天气转冷以及疫情影响减弱,消费需求有望逐渐恢复。此前公司郑州工厂因发现疫情停工,订单已交付临近工厂执行,并加大生猪检验力度,预计疫情对公司整体生产运作影响较小。另一方面,当前生猪产能整体过剩,受此影响或将加速产能清出,公司屠宰业务市占率有望逐步提升(当前CR5市占率约10%),规模效应不断增强对成本端掌控力度将加大。
    2)目前来看,当前生猪价格有所回升,但中报披露由于冻品库存以及肉制品原料增加使存货同比增23%,下半年将继续受益较低的成本价。3)公司管理层换届后对肉制品产品结构进行梳理,目前来看效果已有显现,随着产品品质提升、结构持续改善,肉制品业务收入有望保持正增长。
    综上,预计2018-2019年公司将分别实现净利润48.9亿、52.7亿,同比增13.3%、7.6%,EPS 分别为1.48元、1.60元,当前股价对应PE 分别为16倍、15倍,另考虑到公司股息率能超过5%,予以买入投资建议。
    风险提示:终端需求不及预期,食品安全问题

大族激光:3Q18业绩增速有望回升

结论与建议:
    公司发布业绩预告,受A客户订单波动影响,1H18实现扣非后净利润下降12%,惟非A客户依然保持较快成长势头,并且1-3Q预告公司业绩区间为持平-增长30%,并且考虑到2H17开始A客户订单逐步放缓,我们判断2H18业绩增速有望较1H18明显加快,预计2018、2019年公司实现净利润19.9亿元和25亿元,同比分别增长19%和26%,EPS分别为1.86元和2.35元。目前股价对应2018-2019年PE分别为24倍和19倍,估值水准处于历史相对低位,给予买入的投资建议。
    A客户订单波动,1H18业绩差强人意:受到大客户订单下降影响(消费电子A客户收入约11亿元,YOY下降约57%),2018年上半年公司实现营收51.1亿元,YOY下降7.7%;实现净利润10.2亿元,YOY增长11.4%,EPS0.95元。净利润增长主要系处置明信测试及prima公司的股权,对归属于上市公司股东的净利润影响约1.8亿元,但由于上年同期业绩基期较高,扣非后公司净利润仍下降12%。分季度来看,第2季度单季公司实现营收34.1亿元,YOY下降14.9%,实现净利润6.5亿元,YOY下降14.2%。分业务来看,除了A客户订单波动影响收入下降外,新能源电池、大功率镭射智慧装备(订单约15亿元,实现收入12亿元,YOY增长26%)、PCB业务(订单13亿元,实现营收6.7亿元,YOY增长78%)实现快速增长。2017年上半年公司综合毛利率39.5%,较上年同期下降3.6个百分点;期间费用率24.4%,较上年同期上升2个百分点。
    3Q18业绩增速回升:预计1-3Q18公司实现净利润盈利15亿元-19.5亿元,同比上升0%-30%。对应3Q18净利润4.8亿元-9.3亿元,YOY下降18%-增长58%,考虑包括PCB业务、大功率镭射设备业务需求增长迅速,我们预计3Q18公司净利润将实现小幅增长。
    盈利预测:考虑到2H17开始A客户订单逐步放缓,我们判断2H18业绩增速有望较1H18明显加快,预计2018、2019年公司实现净利润19.9亿元和25亿元,同比分别增长19%和26%,EPS分别为1.86元和2.35元。目前股价对应2018-2019年PE分别为24倍和19倍,估值水准处于历史相对低位,给予买入的投资建议。

中国平安半年报点评:寿险边际改善,产险稳中有进,内含价值稳健增长

结论与建议:
    中国平安2018年上半年实现净利润581亿,YOY增33.8%。寿险方面,在去年高基期,今年强监管的背景下仍实现两成的增长,且市占率提升4.1pct至16.8%,强者恒强的逻辑得到验证;产险稳中有进,成本率进一步下降。在新业务价值率提升、营运偏差好于预期和非寿险净利快速增长的背景下,内含价值较上年末实现12.4%的较快增长。我们看好平安传统业务的增长及新孵化业务对集团的推动,且公司目前估值处于历史低位,给与“买入”的投资建议。
    1H净利增三成,营运利润稳健:中国平安2018年上半年实现净利润581亿,YOY增33.8%;剔除投资波动、折现率影响后录得营运利润593亿,YOY增23.3%。
    寿险——逆境中见实力,市占率进一步提升,新业务价值正增长:从寿险业务来看:上半年实现保费收入2832亿,YOY增21.2%,远好于行业,市占率相应YOY提升4.1pct至16.8%。营运水平进一步提升,退保率0.8%,YOY降0.3pct。13个月及25个月保单继续率分别提升0.6pct、0.8pct至94.3%、90.9%。和我们预期一致,随着监管层引导保险姓保,保险行业更多地由投资型转向保障型,保险产品新业务价值率有望提升。从平安这边看,上半年平安新业务价值率YOY提升4.1pct至38.5%。虽然新单承压,不过新业务价值依旧能实现稳中提升,YOY增0.2%,其中2QYOY增9.9%,边际改善明显。
    产险——稳中有进,成本端改善:产险方面,实现保费收入1030亿,依旧好于同业,市占率提升0.1pct至19.7%。渠道结构上,公司加大了代理、直销和交叉销售,减少了电话及网络通道。公司成本进一步优化,综合成本率YOY下降0.3pct至95.8%。
    权益市场低迷拖累投资收益率,I9实施后加大该波动:投资方面,截止2Q2018保险资金规模已达2.6万亿,较年初增5.4%。从资产负债期限配置上,公司拉长了资产久期,缩短资产负债久期缺口。收益率方面,年化净投资收益率4.2%,YOY降0.8pct,主要源于基金分红减少及之前高收益资产到期。总投资收益率4.0%,YOY降0.9pct。总投资收益率下降幅度更大,主要为股票市场波动影响,在实施I9之后波动更加明显。
    营运偏差好于预期,新业务价值率提升,集团内含价值稳健增长:集团内含价值方面,源于寿险及健康险新业务价值率提升、营运偏差优于假设及非寿险净利增长超市场预期,上半年集团内含价值9273亿,较上年末增12.4%。
    金融科技贡献加大,资管收入快速增长:金融科技持续贡献,报告期内贡献净利46亿(去年同期3亿),主要源于陆金所盈利的贡献。另外、平安不动产、平安融资租赁、平安海外控股等资管业务贡献净利67亿,YOY增八成。
    投资建议:源于新业务价值率提升、营运偏差优于假设及非寿险净利增长超市场预期,公司整体净利及内含价值增长超预期,目前对应18、19年PEV分别为1.1X、0.87X,处于历史低位,维持“买入”评级。

烽火通信:业绩平稳增长,下半年营运商资本开支有望加快落地

业绩平稳增长,下半年营运商资本开支有望加快落地结论与建议:
    2018上半年公司营收112亿元,YOY 增15.14%,净利润4.67亿元,YOY增3.87%,扣非净利润4.56亿元,YOY 增6.64%,业绩表现略低于预期。上半年在运营商资本开支不达预期的背景下,公司业务实现平稳增长。
    公司立足光通信主业的同时,推动ICT 业务转型升级,我们依然看好公司发展前景。短期看,下半年运营商资本开支有望加快落地。中长期看,随着5G 部署期的来临,公司业绩成长可期。我们适度下修公司盈利预测,预计2018-2019年实现净利9.07亿元和11.33亿元,YOY 增长10%和24.8%,每股EPS 为0.82元和1.02元。当前股价对应19年P/E 为31倍,投资建议为持有。
    上半年业绩平稳增长:2018上半年公司实现营收112亿元,YOY 增15.14%,净利润4.67亿元,YOY 增3.87%,扣非净利润4.56亿元,YOY增6.64%。2Q17单季营收69亿元,YOY 增12%,净利润3.28亿元,YOY增5.4%。公司各项业务平稳发展,积极推进光传输和ICT 新领域业务协同发展,成功布局400G 光传输系统,中标中国电信100G OTN 设备集采,服务器领域市场地位有所提升。
    毛利率微降,财务费用增长较快:上半年公司综合毛利率23.28%,同比微降0.08个百分点。费用率19.23%,提高0.09个百分点,其中销售和管理费用同比分别增长16%和14.51%,财务费用同比大增28.15%,主要是受融资规模扩大和人民币贬值影响。
    运营商资本开支下半年有望加快落地:目前处于4G/5G 过渡期,在提速降费的背景下,国内运营商继续缩减资本开支规模。从上半年实际支出看,中国电信329亿元降20%,中国移动795亿元降7%,中国联通116亿元增26%。上半年三大运营商资本开支仅完成年度计划的42%,预计下半年有望加快落地。
    盈利预测:我们预计公司2018-2019年实现净利9.07亿元和11.33亿元,YOY 增长10%和24.8%,每股EPS 为0.82元和1.02元。

正泰电器:低压龙头主业抢眼,光伏新政影响有限

结论与建议:
    公司发布2018H1业绩报告,上半年实现收入119.02亿元(YOY+20.16%),实现净利润17.82亿元(YOY+41.87%),其中出售电站产生的净利润2.8亿,扣非扣除出售电站收益主营业务净利润增长28%,符合预期。同时也进行了分红,每10股派发2元现金,加之年初进行的每10股派7元,分红慷慨。
    预计公司18、19年实现净利润35.13亿元(YOY+23.73%)、41.05亿元(YOY+16.84%),EPS1.633、1.909元,当前股价对应2018、2019年PE 分别为13X、11X,公司基本面稳健估值较低,给予“买入”建议,目标价25元,对应2018年PE15.3倍。
    扣非扣除电站出售受益利润同增28%,符合预期:上半年实现收入119.02亿元(YOY+20.16%),实现净利润17.82亿元(YOY+41.87%),其中出售电站产生的净利润2.8亿,扣非扣除出售电站收益主营业务净利润增长28%,符合预期。其中,二季度业绩有所下滑,营业收入增长14.90%,主要因公司光伏业务受光伏新政影响。上半年光伏收入增速下滑至11%,但公司收入占比68%的低压收入增速上升到23%。公司上半年综合毛利率29.4%,较去年持平,三费占比14.9%,同比上升0.3pct。
    低压回暖,“昆仑牌”、海外表现抢眼:公司作为低压电器龙头,竞争优势明显,上半年低压业务实现收入78.3亿元,同比增长23%,主要因海外增速发力以及原来的元器件销售拓展至行业和成套解决方案,新产品昆仑定位中高端增长迅速,上半年增长136%,目前占低压产品30%左右,同时低压业务在国外增长51%,快速增长主要得益于公司海外布局。
    低压部分毛利率33.1%,较去年略有上升0.92%,主要因部分产品有所提价。
    光伏板块同增11%,光伏新政对公司影响有限:上半年光伏业务实现营业收入38.31亿元,同增11%,主要受到5月光伏新政影响,增速略有下滑。净利润6.41亿元,同比增长104%,剔除电站出售净利润为3.3亿元,同增9%。公司光伏板块主要利润来源于电站,受光伏新政影响有限,上半年结算电费9.6亿元,同增30%。公司进行了电站置换,将西部、集中式电站出售,收购隆基17个分布式光伏项目,项目集中在东部且分布式电站收益高于地面电站,集中式装机下降200MW,分布式增长200MW,电站结构进一步优化,收益率提高、现金流有保障。
    盈利预测:预计公司18、19年实现净利润35.13亿元(YOY+23.73%)、41.05亿元(YOY+16.84%),EPS1.633、1.909元,当前股价对应2018、2019年PE 分别为13X、11X,公司基本面稳健估值较低,给予“买入”建议,目标价25元,对应2018年PE15.3倍。

平安银行半年报点评:非息收入增长强劲,零售不断突破,资产质量平稳

结论与建议:
    平安银行发布半年报,1H2018实现营收280亿元,YOY增5.9%,实现净利润134亿元,YOY增长6.5%,业绩表现符合我们的预期。公司非息收入增长强劲,零售业务持续深入,资产状况保持稳定,资本充足率稳中有升。下半年在相关政策指导下预计将加大信贷投放,预计贷款利息收入贡献度将提升。看好公司在零售业务、金融科技方面的发力以及集团综合金融优势,维持“买入”的投资建议。
    2018年上半年净利增6.5%,业绩基本符合预期:平安银行1H2018实现营收572亿元,YOY增5.9%,实现净利润134亿元,YOY增长6.5%。与已公布的上市银行业绩相一致,呈边际改善态势:对比1Q营收增1.1%,净利增6.1%。公司年化ROE12.36%,微降0.2pct。公司业绩基本符合我们的预期。
    非息收入增长强劲,生息资产稳健扩张弥补息差下行侵蚀:拆分收入端来看,非利息收入方面,手续费净收入增长强劲,YOY增13.9%至179亿,主要贡献为银行卡手续费,YOY近翻倍,预计和信用卡交易量扩大有关(上半年信用卡交易1.2万亿,同比增90%)。其他非息收入方面,源于债券等金融资产投资收益和公允价值变动收益增长,YOY增94.4%至19亿。利息收入方面,与1Q情况相同,受制于成本端的上升,净息差同比下降:1H2018净息差录得2.26%,YOY下降0.19pct(从主要构成存款和贷款来说,源于上半年存款竞争激烈、市场利率维持高位等原因,平安存款成本YOY上升0.48pct至2.35%,而贷款利率相对不敏感,仅YOY上升0.16pct至6.16%)。好在生息资产依旧保持较稳健增长,以上半年生息资产平均余额来测算,YOY增8.8%,弥补息差下行的侵蚀。利息净收入YOY基本持平,录得374亿。
    铆足全力,零售继续突破:从平安银行发力转型零售银行以来,零售业务数据均十分亮眼。1H2018零售业务已贡献公司营收半成以上,由于零售业务相对资产质量较好,信用及资产减值损失较少,利润贡献度达到68%,营收和净利占比分别较去年同期提升10.9、3.4pct。公司加大零售转型的投入,1H2018成本收入比29.7%,YOY提升4.9pct,主要表现为员工费用的增长(YOY增38.6%),预计和公司互联网零售人才等因素有关。
    资产质量表现平稳,拨备稳中有升:1H2018平安银行不良率录得1.68%,较1Q2018持平,资产质量整体表现平稳。关注类贷款率有所减少,较1Q降0.09pct至3.41%。逾期90天贷款/不良贷款为124%,可见不良贷款认定依旧严格。拨备水平方面,1H2018拨备覆盖率略有提升,较1Q2018提升3pct至176%。
    资本充足率继续提升:1H2018平安银行核心一级资本充足率、一级资本充足率及资本充足率分别为8.34%、9.22%、11.59%,高于监管7.50%、8.50%、10.50%的要求,且已连续两个季度提升。公司目前计划通过发行260亿元可转债和300亿合格二级资本债,其中可转债已获中国银保监会核准,目前正上报中国证监会审核,未来资本有保障。我们测算可转债转股后,提升核心一级资本、一级资本及资本充足率1.1pct,二级资本债发行后提升资本充足率1.3pct。
    盈利预测:预计公司2018、2019年净利增5.6%、7.3%,对应净利245亿、263亿,对应PE为6.4X、6.0X,PB为0.7X、0.6X,估值较低,维持“买入”的投资建议。

华鲁恒升:上半年业绩增长208%,乙二醇项目有望三季度试生产

结论与建议:
    公司发布18年上半年业绩公告,公司上半年实现营业收入69.97亿元,yoy+48.4%,录得归母净利润16.80亿元,yoy+208%,折合每股收益1.04元,其中二季度实现营业收入35.59亿元,yoy+57.8%,录得归母净利润9.46亿元,yoy+308%。当前公司多数产品价格仍高位震荡,且有望延续,公司50万吨/年乙二醇项目有望三季度进入试生产,结合公司煤气化平台优势,“一头多线”循环经济柔性多联产运营模式,公司18年年业绩有望保持大幅增长,维持“买入”评级。
    产品价格上涨,毛利率创新高,是业绩增长主要原因:18年上半年公司产品价格同比均有所上涨,如尿素(46%)、DMF、己二酸、醋酸、辛醇、乙二醇上半年均价为2020、6179、11388、4798、8539、7556元/吨,同比上涨20%、5%、9%、75%、13%、11%。公司上半年肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇销售量分别为78.8、16.8、10.5、30.8、11.8万吨,同比变化幅度较小,对应营业收入分别为12.1、10.2、10.0、12.8、8.1亿元,同比增加22%、19%、10%、73%、27%。上半年公司综合毛利率同比提升14个百分点至33.1%,其中一、二季度对应的毛利率分别为30.1%、36.0%,同比提升9.8、18.3个百分点,创历史新高。
    产品价格整体仍高位运行,结合平台优势,下半年盈利可观:公司产品尿素、DMF、己二酸、醋酸、辛醇最新价格同比分别上涨19%、14%、12%、53%、11%、5%,受下游需求减弱,部分产品价格环比二季度均价有所回落,如尿素、DMF、醋酸环比下滑6%、6%、9%,但整体同比仍有较大涨幅,且近期价格有止跌回升的迹象。17年年底公司新投产的100万吨氨醇生产平台,18年5月份新增100万吨尿素装置替换原80万吨老装置,氨醇、尿素产能分别提升45%、11%,产能提升的同时,公司利用煤气化平台技术优势,进一步降低综合能耗,提高部分产品开工负荷,降低整体生产成本。另外,公司“一头多线”循环经济柔性多联产运营模式,可向盈利能力突出的产品倾斜,确保下半年业绩仍有望保持大幅增长。
    50万吨乙二醇项目投产在即,公司园区获认定,为未来成长奠定基础:公司半年报显示,50万吨/年乙二醇项目进展顺利,有望三季度进入试车阶段。公司5万吨/年煤制乙二醇项目满负荷稳定生产,产品品质获得下游聚酯涤纶企业认可。公司当前乙二醇完全成本不足5000元/吨,待50万吨投产后,规模效应将进一步降低成本,为公司带来可观的业绩增长点。另外公司恒升产业园入选山东省第二批园区认定名单,为未来新建项目顺利开展奠定基础,且公司上报年产150万吨绿色化工新材料项目(年产150万吨乙二醇、精己二酸、氨基树脂、酰胺基尼龙等)入选山东省新旧动能转化第一批优选高端化工类项目,未来成长空间可期。
    盈利预测:我们预计公司2018/2019年实现净利润29.4/33.7亿元,yoy+141%/+14.4%,折合EPS为1.82/2.08元,目前A股股价对应的PE为10.3、9.0倍。鉴于公司18年业绩有望保持大幅增长,维持“买入”评级。
    风险提示:1、公司产品价格不及预期;2、新建项目不及预期。

鱼跃医疗:2018h1业绩稳健增长,符合预期

公司业绩:公司2018H1实现营业收入22.2亿元,YOY+19.4%,录得净利润4.7亿元,YOY+18.0%(按同口径计算,扣非后净利YOY+20.0%),EPS为0.47元。公司业绩符合我们的预期。其中公司Q2单季度实现营业收入11.8亿元,YOY+23.2%,录得净利润2.6亿元,YOY+20.7%,增速较2018Q1有所提升。公司同时预计2018年前三季度净利润同比增长0%-30%。
    中优医药快速增长,内生业务稳健增长:(1)中优医疗2018H1实现营收2.3亿元,YOY+34.2%,实现了快速增长。(2)剔除中优医疗后,公司原内生业务实现营收19.9亿元,YOY+13.1%,增长较为稳健。其中电商平台营收同比增长60%以上,主要是制氧机、电子血压计、血糖仪及试纸在电商平台上持续放量增长。上械2018H1实现营收2.8亿元,YOY-9.4%,略低于预期,我们预计随着2019年新产能的释放以及整合协同效应的不断加强,上械营收将会恢复增长。
    毛利率小幅下降,但费用端有所改善:(1)公司2018H1综合毛利率为40.2%,同比下降1.6个百分点,主要是受原材料价格上涨以及毛利率略低的电商业务营收占比增加的影响。(2)预计随着整合的深入,公司经营管理效率有所提升,销售费用率同比下降0.3个百分点至8.7%,管理费用率同比下降0.5个百分点至6.2%。受汇率波动影响,公司汇兑收益增加,财务费用同比下降0.6个百分点至-0.7%。总体来看,公司期间费用率同比下降1.4个百分点至14.2%,同比明显降低。
    幷购丰富产品线,整合优化提升产品竞争力:公司产品起步于制氧机、血压计等,上市后通过整合苏州医疗用品厂、优阅光学、上械集团、中优医疗等大幅拓宽产品线幷获得了较为广泛的院内渠道。目前公司已拥有数百种产品类型,其中医用产品线已覆盖了几乎所有临床科室的手术器械和消毒卫生材料,在家用领域则聚焦呼吸系统、心血管、内分泌三大病种发展了制氧机、血压计、血糖仪等明星产品。幷且,公司通过整合幷购企业的研发资源,推出双水平呼吸机、医用电子血压计、留置针等新型产品,不断提升公司产品的竞争力。另外,公司2016年在德国建立研发中心,2017年又幷购德国MetraxGmbH及参股Amsino,我们认为这将有助于公司在部分细分领域的研发能力达到国际先进水平,从而进一步提升产品的竞争力,幷且有望实现产品的国际化销售。
    盈利预计:我们预计公司2018、2019年实现净利润7.2和8.8亿元,YOY分别为+21.4%和+22.7%,折合EPS0.72和0.88元。当前股价对应的PE分别为25倍和21倍。目前公司估值相对合理,我们看好公司内生+外延的成长模式,未来仍具备增长潜力,维持“买入”的投资建议。

贵州茅台:上半年高增长收官,看好稳健经营能力

结论与建议:公司2018年上半年实现营收334亿,同比增38%,实现净利润157.6亿,同比增40%,EPS为12.55,毛利率为90.94%,同比上升1.32pct。二季度实现营收159.3亿,同比增46.4%,实现净利润72.6亿,同比增41.5%,毛利率为90.54%,同比上升2.8pct。2Q毛利率有较大提升,应主要受益产品提价(平均提价18%)和产品结构变化(生肖酒、定制酒等高价酒占比提升)。
    以产品来看,上半年茅台酒营收294亿,同比增36%,系列酒营收40亿,同比增57%,2Q茅台酒营收达136亿,同比增47%,系列酒营收23亿,同比增42.8%。2Q作为传统销售淡季,除提价因素外,部分高增长推测来源于确认预收款(2Q预收款余额为99.4亿,环比下降24.5%)。量价方面,推算上半年茅台酒出货量在1.4-1.5万吨之间,吨价预计提升约20%-22%。
    以费用来看,2Q由于推进133品牌战略和推广酱香系列酒,市场投入加大导致销售费用大福增加,同比增59.5%,受此影响,2Q费用率达14.89%,同比提升2.56pct,但从全年来看,费用率变动应可以保持平稳。
    展望未来:1)2017起公司预收款呈下降趋势,但这与公司调整打款发货节奏有关,当前批价维持在1750左右,显示茅台酒供需矛盾依然突出,因此无需为预收账款持续下降过度担忧,预计行业景气仍可持续。2)短期,3Q为白酒销售旺季,参照去年同期,预计中秋、国庆假期备货期间为保证假日市场供应稳定,茅台酒有望实现一定程度放量,叠加年初产品提价,3Q有望在高基数(2017年3Q净利润yoy+138%)的情况下保持较快增长。3)中长期,由于产能限制,茅台酒持续放量将比较困难,供需矛盾延续,后期应关注产品结构变动及产品进一步对业绩的拉动作用。
    综上,预计2018-2019年公司将分别实现净利润367亿和443亿,同比增35.5%和20.8%,EPS分别为29.21元和35.28元,当前股价对应PE分别为23倍和19倍,维持买入投资建议。
    风险提示:行业景气不及预期,食品安全问题,限制三公消费力度扩大。