罗莱生活:渠道扩张推动营收增长,费用降低助力利润提升

进一步深耕家纺主业,渠道扩张带动营收增长:公司上半年营业收入保持较快增长,同比增长10.87%,收入增长主要源于公司继续秉承“立足家纺,积极探索全品类家居模式”的战略,着力加强品牌及渠道建设,提高品牌影响力和市场占有率。报告期内罗莱品牌全国新增65个300㎡以上旗舰店,同时加大渠道深耕下沉力度,1-6月开店净增面积超过3万平方米。另外终端门店形象全面升级,提升消费者购物体验。
    上半年标准套件类增长较好,华东优势区域较快扩张:分产品看,上半年公司各产品均保持良好增长,标准套件类带动整体营收增长。占比约35%的标准套件类产品营收增长约15%,占比约27%的被芯类产品营收增长约12%;分地域看,上半年公司传统优势区域华东营收增长提速,推动整体业绩上行。占比约40%的华东区域实现约52%的营收增长,增速较2017年全年的约25%进一步提升。另有占比分别约5%、18%的华南地区、美国地区分别增长约98%、11%,夯实业绩增长基础。
    费用率降低推升净利率,存货占比略有上升:盈利能力方面,上半年,公司期间费用保持良好,期间费用降低推升净利率。销售毛利率较去年同比提升0.35pct至45.33%。市场投入加大导致销售费用率同比提升1.81pct至22.88%,管理费用率同比降低2.39pct至8.56%,汇兑损失及利息支出减少带动财务费用同比降低1.08pct至0.06%。期间费用合计同比降低1.66pct至31.51%,带动销售净利率同比提升1.42pct至10.27%。存货方面,上半年备货增加推动存货较快增长,占营收比例较去年同期有所上升。上半年公司存货同比增长约27%,占营收比例达约58%,占营收比例高于去年同期的54.5%。公司存货增长主要是业务规模增长致备货增加约2亿元,原材料备货增加约0.5亿元。
    限制性股票激励激发活力,非公开发行股份增强盈利能力:上半年公司继续推出限制性股票激励方案,继续向11名骨干员工授予74万股限制性股票,进一步激发员工工作激情。公司持续优化组织架构和简化工作流程,实现运营效率提升,2018年上半年公司人均效率提升超过10%。2月7日公司非公开发行股份募集资金总额4.65亿元,主要用于全渠道家居生活O2O运营体系建设项目、供应链体系优化建设项目,有利于巩固并提升公司的市场竞争力,增强公司的盈利能力,降低公司的财务风险,为公司后续业务开拓提供保障。
    投资建议:罗莱生活是我国中高端家纺品牌,具有较强的品牌知名度,连续多年保持市场龙头地位。上半年公司渠道扩张带动营收增长,费用率降低推升净利润增长,另有限制性股票激励激发员工活力,组织架构优化提高工作效率,非公开发行股份增强盈利能力,有望于18年继续保持较高增速。
    我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.73、0.85和0.95元。净资产收益率分别为16.1%、16.9%和17.5%,公司股价调整较多,目前股价约为2018年EPS的16倍,维持“买入-A”建议。
    风险提示:行业零售终端销售增长或放缓;加大品牌营销投放提升销售费用率;存货占营收有所上升。

用友网络:云业务表现靓丽,政策助推3.0战略

各项业务持续增长,云业务表现靓丽:公司实现营业收入30.06亿元,同比增长37.1%。分业务来看,上半年软件业务实现收入21.42亿元,同比增长16.4%,金融服务收入6.29亿元,同比增长120%。其中包括畅捷支付收入4744万,友金所业务收入5.82亿元以及中关村银行(公司持股29.8%)收入1.95亿元。云服务收入2.20亿元,同比增长220%,其中包括公有云收入1.48亿元,私有云收入7200万元。截至2018年6月底,云服务覆盖企业客户数已达427.6万家,其中付费企业客户数29.1万家,较2017年年末增长24.52%。
    盈利质量提升,研发投入持续加大:上半年公司实现归母净利润1.24亿元,其中二季度实现归母净利润2.3亿。上半年公司主营毛利率为68.9%,同比上升1.09个百分点。经营活动现金流净额为-3628万元,2017年同期为-5.76亿元,经营活动现金流情况同比大幅改善。预收账款9.82亿元,其中云服务为2.49亿元,同比增长168%。从中报财务指标来看,公司向云转型渐入佳境,盈利质量明显提升。公司持续加大了研发投入,研发投入共计6.57亿元,同比增长16.6%,未来将加速对用友云服务平台与产品的研发及运营,从客户价值出发,打造“爆款”产品。
    坚定执行3.0战略,云业务持续发力:公司云服务业务围绕打造综合型、融合化、生态式的企业服务平台,为各行业各领域的不同规模的企业和公共组织提供多态融合的PaaS+SaaS+BaaS+DaaS服务,形成了综合型、融合化、生态式特点,建立起了在云服务时代竞争优势。公司加大了用友云平台(PaaS)研发与推广,签约了上海医药集团等企业客户,云平台累计客户数超过1000家。入驻生态伙伴突破900家,入驻产品及服务突破1200个。2018年公司目标覆盖客户600万,2019年实现1000万客户生态圈,随着公司云应用服务多元化,产品粘性提升,客户基础不断扩大,公司云服务生态布局将带来强大的盈利能力。
    企业上云政策助推公司发展:工信部近日发布《推动企业上云实施指南(2018-2020年)》到2020年全国新增上云企业100万家,形成典型标杆应用案例100个以上,形成一批有影响力、带动力的云平台和企业上云体验中心。公司作为国内ERP领军企业,与上海、天津、湖南、淄博等地政府签署战略合作协议,推动和支撑各省市的工业企业上云。同时,公司入围了浙江省、湖南省、四川省、广东省、辽宁省、内蒙古自治区、济南市等多地的“企业上云”服务厂商目录或资源池,全面推动企业上云行动计划。用友精智工业互联网平台成功入选工信部“2018年工业互联网创新发展工程项目。未来随着企业上云补贴方案推进,企业上云进程有望加速,推动公司云服务生态布局,带动公司业绩增长。
    投资建议:在“用友3.0”战略以及企业上云政策推动下,公司将实现云应用服务多元化,完成云服务生态布局。此外MSCI中国指数将新纳入用友网络,彰显公司综合竞争力。我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.32、0.47和0.65元。维持公司“增持-A”的评级。

太极实业:业务拓展顺利,半导体市场工程封测相辅相成

十一科技相关业务拓展顺利,营收增速可观:公司上半年销售收入同比上升44.8%,为76.8亿元,根据披露的情况看,十一科技相关的工程施工和光伏发电的收入分别同比上升76.3%和53.7%,在国内半导体行业投资密集的时期,公司在高科技类工程施工方面的优质业务能力使得其在项目订单上的获取能力得到了体现,而光伏板块的电站仍然按计划进行了建设和并网发电,光伏新政对于公司上半年的影响较为有限。半导体封测相关业务方面收入上半年同比上升3.48%,化纤业务则同比上升0.11%,基本保持了稳定的状况。
    毛利率有所下降,但整体经营状况有所改善:公司上半年综合毛利率同比下降3.0个百分点为11.4%,其中第二季度的毛利率同比下降3.0个百分点为10.9%,由于工程施工方面的项目订单确认的差异对于毛利率的影响较为明显,因此整体毛利率水平在上半年业务结构方面的变化中出现了下降。但是我们关注到,首先公司三项费用率水平同比下降1.8个百分点为6.8%,显示了经营效率的提升,其次,太极半导体在2018年上半年实现了整体盈利,扭转了多年的亏损局面,公司在封测业务方面不仅依靠与海力士有着良好合作关系的海太半导体贡献业绩,自身的封测业务也逐步实现经营目标。
    业务进一步聚焦半导体,工程施工与封测业务相辅相成:公司在年度报告中指引全年销售收入目标未126亿元,从上半年的收入情况看已经完成了61.0%的占比,尽管下半年存在光伏订单不及预期的情况,但是半导体行业的建设施工的订单预期扩展、半导体集成电路存储器的封测需求保持稳定向上的市场环境和渠道拓展,我们预计超越全年的收入目标将会是较大概率的事件。从经营战略方面看,公司未来将会逐步剥离化纤新材料业务的部分,聚焦于半导体行业的发展,其中以十一科技为代表的工程施工总包类业务在近期国内半导体投资高景气度的情况下有望获取可观的订单增加,而存储器封测业务的技术能力和管理水平的持续提升,也将会有利于公司在国内存储器行业发展的过程中,获得与自身竞争力相匹配的市场份额,因此我们认为半导体领域内的工程与封测业务能够实现有效的协同效应,为公司中长期发展带来有利的局面。
    投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为0.29、0.36和0.45元。净资产收益率分别为9.2%、10.5%和12.1%,给予增持-A建议。
    风险提示:工程施工项目进展及订单执行不及预期;光伏行业的政策影响超预期;半导体行业市场竞争影响盈利水平。

先导智能:中报业绩符合预期,锂电设备龙头价值凸显

并表泰坦添动力,业绩保持高增长:公司2018年上半年实现营业收入14.40亿元,同比增长131.32%;归母净利润3.27亿元,同比增长82.64%。净利润增速显著低于营收增速,主要由于综合毛利率由去年同期的44.6%下滑至38.82%。公司上半年锂电池设备实现营收12.13亿元,占公司整体营收比重的84%,毛利率42.02%,同比微降0.53%;由此推测公司其他占比较少的包括光伏自动化生产配套设备的其他设备毛利率下滑较为明显。期间费用看,管理费用率由去年同期13.29%降至11.44%,规模效应明显;销售费用率和财务费用率变化不大。经营性现金流为净流出7.21亿元,同比去年同期净流入3.51亿元差异较大,主要由于客户主要使用承兑汇票支付,导致当期现金流减少且兑付前期承兑汇票导致现金流出;公司短期借款由去年同期的5000万元提升至4.78亿元。公司营收快速增长,一方面系国家对新能源汽车行业的支持,公司下游的锂电池市场日益繁荣,带动了公司锂电池设备的订单大幅增加;另一方面,公司收购泰坦新动力100%股权于去年三季度开始并表。泰坦新动力上半年实现营收3.92亿元,净利润1.18亿元。剔除泰坦新动力贡献,母公司营收同比增长68.32%,净利润同比增长16.71%。
    新能源汽车维持高景气,坚定看好锂电设备方向:我国2018年上半年新能源汽车完成销售41.2万辆,同比增长111.5%。其中,纯电动汽车销售31.3万辆,同比增长96.0%。国内新能源汽车补贴金额退坡、补贴门槛不断抬高已成为行业常态。按2018年补贴政策,补贴幅度较上年再降30%以上,至2020年补贴将逐步取消。从具备消费属性的乘用车销量来看,2017年新能源乘用车销量增幅达到了83%,销量占比提升至75%,新能源车市场正在从政策型向消费型市场转变。另据中汽协及真锂研究数据,近两年乘用车单车电池装机量均值处于提升趋势,锂电设备市场前景看好。另一方面,动力电池行业集中度越来越高。2018年1-5月,国内厂商动力电池总装机量12.67GWh,排名前三的企业为宁德时代、比亚迪、国轩高科三者合计达8.84GWh,占据69.73%的市场份额,仅宁德时代占比就超40%。锂电池行业已高度集中,呈现寡头化;我们判断,拥有优质客户和技术优势的锂电设备厂商将继续拉大与其他品牌的优势地位。
    整线方案首落地,护城河持续加宽:2018年5月22日,公司在第十三届国际电池技术展览会(CIBF2018)发布了锂电池智能制造整线解决方案,展示了领先国际的最新粉料、涂布、卷绕等锂电池智能制造核心装备与技术,进一步巩固了公司在锂电设备业务龙头地位,此次锂电池智能制造整线解决方案的推出,将推动公司在高端市场占有率的进一步提升,进一步打开公司的业务空间。时隔2个月,公司于7月27日公告称与安徽泰能签订了5.4亿元的锂电池智能生产整线合同(两条锂电池生产线),标志着公司的锂电池智能制造整线方案正式起航,公司整线方案的布局将帮助加速业绩释放。公司的另一块较重要业务是光伏自动化设备业务,多年以来,公司致力于研发替代进口的、国际领先的光伏生产装备,在同行业中一直保持技术领先优势。公司在SNEC展览会现场推出了最新型的光伏智能装备和智能工厂解决方案,并斩获了来自隆基乐叶1.45亿元的采购大单。我国今年6月1日发布光伏新政,对我国光伏产业及公司光伏自动化设备业务的影响仍需观察。
    投资建议:公司在锂电池设备、光伏电池和组件、3C智能检测设备以及薄膜电容器领域拥有国际及国内一线客户,公司的产品完全可以替代进口,满足国际及国内高端客户的需求。公司全资收购泰坦新动力,完成了整个锂电池智能制造的整合。公司坚持高端定位,在研发方面一直保持高速前进的步伐,并陆续推出涂布机、锂电池智能制造整线解决方案等新品,主打产品分切、模切、卷绕等全面升级。凭借高附加值的产品和良好的口碑,公司已跻身成为国内高端锂电池设备龙头企业。我们预测公司2018-2020年营业收入分别为38.7亿元、56.6亿元和78.1亿元,净利润分别为8.9亿元、13.1亿元、18.5亿元,每股收益分别为1.01元、1.49元和2.10元,维持“买入-A”建议。
    风险提示:应收账款发生坏账的风险;新能源汽车销量不及预期;技术替代风险;国家对新兴产业扶持力度调整风险等。

恒瑞医药:中报业绩稳健增长,多款重磅新药进入收获期

事件:公司发布2018年半年度报告,2018年上半年实现营业收入77.61亿元,同比增长22.32%;归母净利润19.10亿元,同比增长21.42%;扣非净利润18.28亿元,同比增长16.28%。
    稳扎稳打,业绩增长符合预期:从收入端来看,公司三大业务板块--抗肿瘤药、麻醉镇静药、造影剂的稳健发展是多年来营收持续增长的重要保障;从费用端来看,2018H1的销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为36.09%、21.36%和-0.65%,与去年同期相近,费用支出控制得较好。在研发投入方面,2018H1达到9.95亿元,同比大幅增长27.26%,但由于营业收入的增长,研发费用率为12.82%,并没有发生较大的波动。分季度来看,2018Q2的各项财务指标与2018Q1也基本持平,环比小幅上升。在国内目前医保控费的大背景下,医药行业正在发生剧烈的变革,公司仍维持了稳健运营、业绩良性增长,进一步巩固了公司的龙头地位。
    多款重磅新药近期有望密集上市:公司持续高强度投入新药的研发,研发费用率也由2013年的9.08%逐渐增长至目前的12.82%。多年的研发投入换来了公司丰富的在研产品线。根据研发进度,最近两三年公司将有多款重磅新药集中上市。其中,硫培非格司亭注射液(聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子注射液,19K)已于今年5月获批上市。该药物在临床上主要用于预防和治疗肿瘤放疗或化疗后引起的白细胞减少症等,是国内外临床指南首推的用于放化疗相关中性粒细胞减少症治疗药物。公司的19K是继齐鲁制药和石药集团之后国内第三个上市的长效G-CSF药物。借助于公司成熟的抗肿瘤产品的销售渠道,19K上市以后将快速放量,预计今年下半年开始贡献业绩,有望成长为20亿以上销售额的重磅品种。此外,公司目前还有多个重磅药物处于上市申报阶段,如吡咯替尼,PD1单抗等,这些产品均有望于近期获批上市,为公司业绩增长提供强大的助力。
    立足国内,走向国际:从宏观层面看,我国的人口、经济等内部环境正在发生着根本性的转变,人口结构老龄化已不可逆转,这既减少了医保收入的来源,又增加了医保支出的负担,使医保资金的压力进一步加大。因此,本轮医改很重要的一个目标就是控制医保资金池的稳定。近年来,监管层重拳出击,对医药行业正本清源,调整用药结构,将许多“神药”清出市场,为真正具有临床价值的药物腾出了空间,也减轻了医保支付的压力。相应地,“加快药品审评审批”、“加强专利保护”、“上市许可持有人制度”、“医保支付结构调整”等政策接连出台,为国产创新药的研发提供了更良好的环境。作为国内创新药企业的龙头,公司有望首先享受政策红利,药物研发也将进一步提速。此外,公司始终坚持走国际化路线,通过产品海外授权(如BTK抑制剂、JAK1抑制剂等)和海外申报上市(目前已有10多个药物通过FDA批准上市)的方式,逐步实现与国际的接轨,为公司的长期发展打下基础。
    投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为1.05、1.34和1.71元。基于(1)已上市重点产品销售的稳健增长(2)近期将有多款重磅新药密集上市(3)公司国内、国外双线布局的逐步完善,我们维持公司买入-A评级。
    风险提示:研发风险,政策风险,市场竞争加剧。

航民股份:印染提价&结构调整助力主业发展,二季度收入加速增长

事件
    8月9日,航民股份披露半年报:上半年公司实现营业收入19.38亿元,同比增长19.87%;实现归母净利2.78亿元,同比增长14.19%;EPS为0.44元,同比增长14.10%。
    其中,二季度公司实现营收11.04亿元,同比增长23.00%;实现归母净利1.74亿元,同比增长16.50%。
    投资要点
    上半年公司主业稳步增长,整体业绩实现双位数增长:公司上半年营业收入保持较快增速,同比增长19.87%,毛利率同比下降2.02pct至27.89%。上半年公司营业收入的提升,主要源于印染主业的品种结构调整,以及印染价格的持续提升。上半年环保进一步推进,使印染价格上行,1~5月,行业内规模以上印染企业印染布产量减少约3%,主营业务营收增加约1%,则整体印染价格上行约4%。印染价格提升,以及印染主业品种结构向中高端调整,推动公司印染主业营收增长22.44%至16.54亿元,完成利润总额增长14.68%至3.12亿元。
    其他业务方面,上半年煤炭采购价格与去年同期相比有所提高,但印染企业定型机油改汽后,蒸汽用量加大,经营效益有所好转,公司热电蒸汽业务实现营收3.34亿元,同比增长29.86%,实现利润总额6650万元,同比增长8.65%,在全国企业亏损面接近一半背景下经营稳健。另外公司机械、运输等其他业务表现良好,其中上半年机械业务营收较去年全年提升24.5%至3156万元,全年有望取得较快增长。
    分季度看,前二季度营收增速分别为15.97%、23.00%,净利润增速分别为10.51%、16.50%,前二季度毛利率分别为26.99%、28.56%。环保压力带动印染价格上行,推升公司营收及净利润。
    盈利能力方面,上半年公司毛利率下降2.02pct至27.89%,主要源于电煤采购综合价格区间为571~635元/吨,成本处于高位。期间费用整体保持平稳,销售费用提升0.26pct至1.89%,管理费用降低0.45pct至6.22%。最终净利率较去年同期降低0.73pct至16.93%。
    环保压力使印染行业产量减少,小企业亏损或推动集中度提升:根据中国印染行业协会统计数据,2018年1~5月份,规模以上印染企业亏损企业户数381家,亏损面22.76%,较2017年同期扩大5.12个百分点;亏损企业亏损总额11.08亿元,较2017年同期增加29.88%。环保压力的继续加大,使较小印染企业越发困难。未来,亏损印染企业逐步退出有望带动行业产能下行,行业集中度有望被动提升,利好印染龙头航民股份。
    拟收购航民百泰打造双主业,同一集团控制下子公司全年并表将助推业绩:航民百泰是同一集团控制下的黄金首饰加工企业,主要客户包括老凤祥、老庙黄金等国内知名黄金珠宝首饰商提供服务。5月初,公司披露交易草案,拟出资10.7亿元收购航民百泰100%股权。2017年航民百泰实现净利润6009万元,占上市公司同期净利润的10.47%。航民百泰产能及产量稳步扩张,18~20年承诺净利润分别为7200万元、8500万元、1.02亿元,年复合增速约20%。目前收购航民百泰处于证监会审批阶段,若能于年内完成交割,则将全年并表助推业绩增长。
    投资建议:航民是我国印染产量第二名,产量约占全国的2%。环保高压促使较小印染企业持续亏损,较小企业退场有望推动行业集中度被动提升,利好印染龙头。我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为1.01、1.11和1.26元。净资产收益率分别为16.0%、15.7%和15.9%,目前PE(2018E)为约9倍,维持“买入-A”建议。
    风险提示:原材料价格波动风险;环保压力下印染集中度提升或不及预期;收购航民百泰的审批风险。

安正时尚:主品牌调整结束稳步向好,上半年加大投入使扣非增速承压

上半年净开店35家,主品牌恢复快增长:公司上半年营业收入保持较快增速,同比增长20.33%,毛利率下降1.06pct至68.32%。收入增长主要来自于外延开店贡献以及同店销售增长、电商增长贡献。截至2018年6月末,公司“玖姿”、“摩萨克”、“尹默”、“安正”和“斐娜晨”五大品牌的终端门店数量952家,较2017年末的917家净增加35家。952家门店中,直营门店(含奥莱店)占比36%,加盟门店占比64%。
    分品牌看,主品牌玖姿店铺数量净增加5家至696家。实现收入4.94亿元,同比增长27%,推算上半年同口径下店均销售增长达23%。尹默品牌上半年店铺净增加10家,收入同比增长10.75%至1.15亿元,同口径下店均增长约4.24%。安正男装上半年加盟店增加3家,实现收入4405万元,同比增长8.5%。斐娜晨上半年净开店12家至97家,收入同比增长57.33%,店均销售同比略有下滑。此外,摩萨克和安娜蔻进行品牌调整收入下滑,且毛利率有较大幅度下降。
    分渠道看,公司线上销售1.14亿元,同比增长44%,线上业务呈现快速增长态势,目前占到整体营收比例上升至15%,且毛利率提高0.45pct至50.15%。线下(含直营、加盟)同比增长16.72%,毛利率微降0.57pct至71.66%。
    加大品牌投入,公司期间费用略有上升:上半年,公司三项费用率合计44.46%,较去年同期上升1.19pct,其中,销售费用上升0.76pct至31.24%、管理费用率上升0.1个pct至13.32%,主要原因在于:(1)加大品牌投入,本期先后在意大利米兰时装周举行了玖姿新品发布会、上海外滩安正男装新品发布会、上海斐娜晨新品发布会,以及聘请刘涛为玖姿品牌代言人;(2)聘请了法国FrancoiseOnillon女士任艺术总监,对各品牌终端店铺形象进行了提升,增加了较大的费用投入;(3)实施了员工限制性股票激励计划,本期增加激励成本1115万元。
    由此,公司销售费用中,广告及业务宣传费由去年同期929万,上升至1840万元。销售服务费由905万元上升至1694万元。管理费用增加股权支付费用1115万元以及职工薪酬上升936万元至3442万元。
    存货有所增长,库龄以2年内商品为主:截至上半年,公司存货净额为5.65亿元,较年初增长19%,基本与收入增速保持一致。其中,库存商品占存货总额的79.35%,库存商品中库龄2年以内的占比为79.05%。本期库存较上年同期有较大的增长,一是由于销售规模的增加;二是由于错锋对秋冬装的面料、成衣进行备货。另外,受副牌调整影响,上半年公司存货周转天数逐步上行,二季度已提升至约393天。
    投资建议:受益个性化、品质化消费升级助力中高端女装、多品牌协同发展、线上线下全渠道销售,公司业绩较快增长,并有望在18年继续维持较高增速。
    我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.89、1.13和1.40元。净资产收益率分别为12.0%、13.8%和15.3%,公司股价调整较多,目前股价约为2018年EPS的16X,维持“买入-A”建议。
    风险提示:行业竞争加剧或致毛利率不及预期;线上销售扩张、流量成本提升使销售费用率存在上行压力;品牌外延扩张或不及预期。

露天煤业:成本控制良好,东北地区销售毛利率大幅提升

2018年上半年净利润增长11.93%%:2017年公司实现营业总收入42,64亿元,同比增长7.05%;归属于上市公司股东的净利润11.77亿元,同比增长11.93%;公司整体毛利率49.62%,同比提升3个百分点;净利率为27.60%,较上年提升1.2个百分点,EPS为0.72元。
    公司生产具有季节性,2季度盈利惯性下降:2季度单季实现收入19.62亿元,环比下降14.80%,实现归母净利4.27亿元,环比下降43.08%,单季度EPS为0.26元。由于公司煤矿露天开并受当地气候的影响,公司通常在二、三季度进行土石的剥离,一、四季度进行煤炭挖掘,因而生产和业绩存在明显的季节性波动,一季度和四季度是公司产量和业绩的释放期。
    公司煤炭板块利润增长来自价格提升和成本控制:2018年上半年公司煤炭销量为2511万吨,同比增长2.08%;煤炭销售均价为140元/吨,同比上涨4.25%;吨煤成本为70元,同比下降1.55%;吨煤毛利70元,同比上升10.78%,煤炭业务毛利率为50.0%,为2008年以来最高水平。煤炭业务贡献公司收入的82.20%和82.83%,是公司主要收入和利润来源。
    电力板块盈利出现恢复,毛利率创新高:2018年上半年公司售电量为264329.45万千瓦时,同比增加9.19%,度电价格为0.26元,同比持平,度电成本0.14元,同比下降8.63%,电力板块毛利率为45.20%,为公司涉足电力业务以来的最高水平。电力板块分别贡献收入和毛利的比重为15.81%和14.40%。
    东北区域市场供需偏紧,并有进一步加剧可能:公司主要产品为发热量较低的褐煤,受到运输半径的限制,主要销售区域为蒙东和东北地区,在内蒙、吉林、辽宁三省的销售份额稳定在99%。东北地区客户的锅炉针对褐煤设计,对公司产品粘性很强,近年来公司前五大客户的销售额占公司煤炭销售的比重在70%以上。东三省受去产能影响较大,2017年辽宁省净调入煤炭1.06亿吨,吉林省净调入5540万吨,分别为全国第5大和第9大煤炭净调入省份;黑龙江因9万吨以下矿井在全国占比最多,成为2018年产能关闭的重点区域,将进一步加剧东北三省的供应紧张格局。2018年上半年公司在吉林、辽宁省毛利率分别为56.06%和53.21%,高于内蒙古区内9-13个百分点,也验证了上述判断。
    未来增长来自外延扩张:公司拟向蒙东能源发行股份及支付现金购买其持有的霍煤鸿骏51%股权,交易对价金额26.78亿元,同时募集配套资金不超过13.3亿元。霍煤鸿骏拥有年产86万吨电解铝生产线、装机容量180万千瓦火电、30万千瓦风电,公司发电成本低廉,一体化后电解铝的成本优势处于国内较低水平;此外,蒙东能源承诺在白音华二号、三号矿完成相关审批手续且净资产收益率高于露天煤业后,启动资产注入工作。白音华二号、三号合计产能2900万吨。
    投资建议:上半年公司的成本控制情况好于我们预期,我们根据成本情况上调公司业绩,调整后2018年至2020年每股收益分别为1.21、1.23和1.23元。净资产收益率分别为16.3%14.9%13.5%,维持增持-A的投资评级。
    风险提示:根据国家生态环境部7月8日通报,露天煤业霍林河露天矿共占用、损毁草原面积67400亩,其中2013年以来,复垦资金仅有419万元,复垦面积仅1483亩。未来存在增加土地复垦投资、侵蚀盈利的可能。按照每亩复垦投入1500元估算,对复垦投资接近1亿元。

均胜电子:资产整合进展顺利,回购彰显发展信心

事件:2018年8月8日公司公告:①KSS和高田优质资产整合进展顺利,公司整体生产经营情况正常;②截至目前,公司已累计回购的股份数量为5300.37万股,占总股本的比例为5.58%,耗资13.64亿元。
    优质资产整合进展顺利,全球汽车安全系统巨头呼之欲出。公司2016年收购美国KSS切入汽车安全领域,2018年4月完成购买日本高田除PSAN业务以外的主要资产。目前,公司已将KSS和高田的优质资产整合为均胜安全系统有限公司,并设立总部和四大区域(中国、欧洲、北美和其他亚洲地区)进行两级管理,资产整合进展顺利。自交割之日起,均胜安全已获得大众、宝马、福特、日产等全球整车厂商新订单约50亿美元。随KSS与高田在资源、客户、业务等方面整合的深入推进,公司有望进一步成长为世界顶级的汽车安全系统供应商之一。
    短期低点已过,并表有望带来二季度业绩环比大幅改善。公司2018Q1实现营收69.85亿元,同比增长7.03%;归母净利润0.31亿元,同比下降85.04%。一季度公司净利润同比下滑较大,主要因购买高田资产的财务费用及中介服务费用的计提较多所致,但较去年四季度环比已有明显改善。据一季报披露,高田资产已于2018年4月12日并表,预计上半年公司营收可达220亿元到250亿元,归母净利润4-5亿元;以此测算,公司二季度业绩环比将大幅改善。
    大额回购彰显公司管理层对未来的发展信心。公司公告于6月13日至今已累计回购股份5300.37万股,占总股本的5.58%,成交最高价27.26元/股,最低价23.51元/股,耗资达13.64亿元。按公司6月13日公告,尚有不少于1268.97万股有待继续回购。大额回购充分体现了管理层对于公司未来发展前景的信心。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年的每股收益分别为0.96元、1.21元和1.58元,净资产收益率分别为6.7%、8.0%和9.7%。维持“买入-A”投资评级。
    风险提示:高田资产进一步整合的进度不及预期;新订单完成情况不及预期。

欧菲科技:双摄兑现成长逻辑,持续受益光学升级

公司动态:公司发布2018年中期业绩报告,上半年实现营业收入182.56亿元,同比增长20.74%,毛利率15.3%,同比上升2.7个百分点,归属于上市公司股东的净利润7.44亿元,同比增长19.93%,每股收益0.28元,同比上升21.19%。第二季度单季度实现销售收入106.98亿元,同比上升19.8%,归属上市公司股东净利润4.48亿元,同比上升4.4%。
    点评:
    业绩基本符合预期,盈利能力显著提升:公司营收和净利实现双增长主要是因为公司持续优化业务结构,摄像头产品全球市场占有率稳步提高,双摄模组出货量占比迅速提升;同时,公司抓住OLED 趋势下外挂式触控方案回归的产业机遇,触控业务良率稳步提升,盈利能力稳步改善。上半年主营业务毛利率为15.3%,同比上升3.2个百分点,其中第二季度的毛利率为15.3%,同比上升3.1个百分点。公司主要业务摄像头产品结构改善,高毛利的双摄产品出货提升,同时自动化和良率水平进一步提升,有效提升了盈利能力。
    双摄兑现成长逻辑,触控规模效应显现:上半年公司光学产品收入102.36亿元,同比增加54.30%,整体毛利率15.16%,同比增长4.35个百分点,主要是因为公司摄像头在全球市场占有率稳步提高,双摄模组出货量占比迅速提升,在客户中高端热销机型的供货份额持续提高。触控显示产品收入56.54亿元,同比增长6.81%。毛利率15.42%,同比上升2.5个百分点,触控业务的垂直一体化布局规模效应开始凸显,国际大客户的触控业务良率提升拉升盈利水平。传感器类产品收入19.70亿元,同比下降33.34%,但毛利率同比提升了1.96个百分点为14.94%,主要是公司率先实现光学式指纹方案的产品的量产贡献盈利。公司智能汽车业务收入2.07亿元,同比增长61.55%,以车载摄像头、360度环视系统和倒车影像系统等为代表的软硬件产品开始批量出货,产业布局收益逐步展现。
    业绩指引高增长,光学、触控、屏下指纹多点开花:公司预计在2018年1-9月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为30%~50%,净利润变动区间为13.29亿元~15.33亿元。公司预计业绩增长的主要因素为1、光学影像业务业绩大幅增长,摄像头模组产品结构进一步优化,双摄/三摄模组出货量占比显著提升;2、国际大客户触控业务盈利能力持续改善,带动公司整体利润提升;3、公司在屏下指纹领域的技术、规模和产业链整合优势明显,伴随市场渗透率快速提高,屏下指纹成为公司新的利润增长点。
    投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为0.75、0.96和1.13元。净资产收益率分别为18.9%、20.2%和19.9%,给予买入-B 建议。
    风险提示:国内外核心客户的终端产品出货量不及预期带来订单下降风险;模组市场产能增加带来的竞争压力提升;屏下指纹、镜头、人脸识别等新品的市场需求不及预期;汽车电子市场客户认证推进过程不及预期。

中顺洁柔:中报业绩符合预期,产品结构优化+销售渠道下沉+产能扩张助力全年增长

8月6日,公司发布2018年半年度报告,2018年上半年公司实现营业收入258,606.21万元,同比增长21.80%;实现归母净利润19,978.52万元,同比增长27.73%,增速在公司之前预计增速区间上限。其中,2018Q2单季度实现营业收入136,127.12万元,同比增长24.78%;实现归母净利润10,122.48万元,同比增长24.77%。
    业绩持续增长,缩紧促销力度费用率下降: 2018年上半年公司在国际浆价大幅上涨、国内生活用纸行业供需失衡加剧,市场竞争愈发激烈的背景下,公司通过持续优化产品结构,加速重点品类以及新品的推广,完善渠道建设等措施,实现了较高的营收增长。上半年归母净利润增速略高于营业收入增速,主要是公司及时收减促销力度,销售费用率及管理费用率下降,有效应对浆价上涨对公司利润端的压缩。
    公司预计2018年1-9月归母净利润变动区间为2.84-3.21亿元,同比增长15-30%。
    产品结构持续优化,新品“新棉初白” 开售大捷: 2018年上半年,公司持续优化产品结构,继续加大对Face 系列、Lotion 系列、自然木等重点品类销售力度,提高各销售渠道的占有率。2018年上半年,公司成品类产品销售收入252,402.11万元,同比增长21.92%,占总营业收入比例为97.60%。在新产品方面,7月23日推出新品“新棉初白”棉花柔巾,品牌定位高端,产品面向母婴尤其是新生儿、女性消费人群。根据公司公众号,新棉初白首发销售成交近650万,开售大捷。公司不断优化产品结构、新品销售增长,成品类产品销售额预计将保持良好的增长。
    四大渠道齐头并进,国内市场是主要收入来源:目前已经形成了KA、GT、AFH、EC 四大渠道齐头并进的发展模式,上半年公司持续加强四大渠道的建设,销售网点不断下沉,为公司业绩的增长提供持续的驱动力,目前公司产品销往中国大陆以及香港、澳门、俄罗斯、巴基斯坦等国家或地区,其中中国大陆市场是主要的收入来源,上半年中国大陆销售收入253,519.50万元,同比增长22.58%,占总营业收入比例97.57%。
    湖北新增高档生活用纸项目基地启动建设,助力华东市场增长:公司经过多年的发展,形成全国性生产布局方式,截至2017年年末,公司产能达到65万吨/年。 2018年3月,湖北基地新增高档生活用纸项目基地正式启动建设,一期预计新增产能10万吨,项目完工投产后,将满足华东市场需求增长,成为公司未来又一利润增长点。
    投资建议:我们预测公司2018至2020年每股收益分别为0.35、0.45和0.59元。
    净资产收益率分别为12.9%、14.9% 和16.8%,考虑到公司是国内生活用纸行业内第一梯队成员,给予买入-A 建议。
    风险提示:纸浆价格大幅波动风险;汇率波动的风险;新产品推广不达预期;新市场开拓不及预期。

森马服饰:内生外延推动休闲童装向好,轻装上阵助力业绩较快增长

事件
    8月7日,森马服饰发布2018年半年报:上半年实现营业收入55.43亿元,同比增长24.80%,实现归母净利润6.67亿元,同比增长25.00%;EPS为0.25元,较去年同期提升0.05元。其中,二季度营收30.20亿元,同比增长27.62%;归母净利3.55亿元,同比增长26.01%;EPS为0.13元。
    投资要点
    休闲童装持续扩张,利润率较去年全年有所恢复:上半年公司营收增长24.80%,净利润增长25.00%。其中,公司休闲服饰营收增长21.91%至26.24亿元,毛利率同比降低3.5pct至34.93%,儿童服饰营收增长27.70%至28.69亿元,毛利率同比下滑0.55pct至42.02%。
    分季度看,今年前二季度公司营收分别增长21.57%与27.62%,净利润分别增长23.88%与26.01%,二季度增长继续提速。我们认为去年四季度的库存清理以及资产减值效果显现,公司上半年库存基本为2017年商品,休闲服饰及儿童服饰均保持轻装上阵,在国内服装稳步回暖趋势下,实现上半年业绩持续较快增长。
    盈利能力方面,市场竞争使上半年毛利率较去年同期减少1.84pct至38.35%,但仍较去年四季度的毛利率明显提升。规模效应使销售费用率、管理费用率分别降低0.62%、1.23%至17.11%、4.28%,整体的费用控制良好,使最终销售净利率微降0.04pct至11.89%。
    线下渠道持续扩张,童装继续向购物中心转移:上半年,公司线下渠道实现销售收入38.89亿元,同比增长22.14%。分品类看,公司休闲服饰门店数量净增长7.02%至3883家,儿童服饰门店数量净增长3.88%至4981家,公司线下渠道延续2017年以来的净增长趋势,推动业绩较快增长。而就门店面积看,休闲服饰店均面积基本保持不变,儿童服饰线下渠道持续优化,逐步向购物中心、奥特莱斯发展,店均面积增加3.89%。门店的持续优化为未来公司业绩持续增长夯实基础。另外,上半年,巴拉巴拉品牌已在香港开设2家门店,提升品牌国际形象,公司国际化进程再进一步。
    线上渠道保持较快增速,仓储物流有望降本增效:上半年,我国穿类商品网上零售额同比增长24.1%。整体线上的较快增速,带动公司线上渠道实现32%的营收增速。公司加大电商投入,提高电商业务经营质量,森马电商物流园、嘉兴仓储基地等项目如期建设,有望提升公司仓储物流效率,为公司各项业务,特别是线上渠道保驾护航。另据云观数据,2018年一季度,巴拉巴拉品牌在天猫平台实现销售额2.58亿元,同比增速约68%,保持天猫平台童装第一的地位。
    渠道扩张及销售增长推升存货,存货占资产较去年同期略有下降:2017年四季度,公司对库存进行清理,存货同比减少0.81%,占营收比例将至19.83%。公司剩余库存主要为2017年及今年货品,库龄结构较好。上半年,公司存货较去年末增加10.80%,主要是渠道扩张及销售增长加大备货所致,目前存货占总资产比例约19.99%,占比较去年同期末减少0.57pct,仍保持良好水平。
    投资建议:森马服饰是国内休闲服饰、童装龙头,公司稳步优化渠道及供应链,17年公司库存清理起效,18年上半年业绩实现较快增长,预计下半年休闲稳步复苏,童装保持较快增长。我们预计公司2018年至2020年每股收益分别为0.58、0.70和0.84元。净资产收益率分别为13.5%、14.6%和16.0%,目前公司PE(2018E)约为18倍,维持“买入-A”建议。
    风险提示:童装市场竞争更加激烈;休闲服饰转型或不及预期。

劲拓股份:新品业绩逐步兑现,产能扩张有序,公司步入上升期

新品布局进入业绩兑现期:公司上半年实现营收3.25亿元,同比增长60.46%;归母净利润实现5183万元,同比增长68.92%;扣非归母净利润4746万元,同比增长58.21%。按产品看,电子整机装联设备实现销售收入2.53亿元,同比增长32.04%,其中电子焊接类设备实现销售收入2.16亿元,同比增长30.18%,智能机器视觉检测设备(AOI)实现销售收入3768万元,同比增长43.83%;光电模组生产设备实现销售收入5196万元,其中生物识别模组生产设备实现销售收入2673万元,摄像头模组生产设备实现销售收入2464万元。上半年经营性现金流净额为4556万元,依然维持稳健的经营态势。
    PCB行业维持较高景气度,新品发力前景可期:目前,中国大陆PCB产值达全球总产值50%,而全球产能持续向中国大陆转移态势,未来份额或将进一步扩大。据国际电子工业连接协会统计,今年5月北美PCB订单量和出货量均以强劲的速度增长,订单出货比达1.09,进一步增强,并已连续16个月保持在平衡点上方。PCB行业维持较高景气将有力支撑公司的电子整机装联设备和AOI产品的稳健增长。公司自2016年布局光电模组设备,目前已进入业绩兑现期,低基数下维持高增长可期。除生物识别及摄像头模组设备已逐步落地收入外,公司的3D玻璃盖板喷墨曝光自动化产线为国内首家独立完成3D盖板喷墨曝光显影整线自动化设备,客户试用得到高度认可,已全线已进入销售阶段;触屏显示一体模块点亮检测设备漏检率、检出率达到行业领先水平,多家客户完成样机测试,预计下半年可实现销售。
    产能年底释放将为公司进入扩张期奠定基础:公司目前受制于生产场地限制,产能“火力全开,满负荷运作”。公司通过精细化管理和精益生产,实现了较高的运营效率和人均产值。目前,总投资2.3亿元,建筑面积6万平方米的高新技术中心主体工程已建设完成,处于各个分项验收阶段,预计2018年底投产。新产能投放将为新技术储备、新品量产测试及自主创新提供场地,为公司进入扩张期奠定基础。
    投资建议:我们预测公司2018-2020年营业收入分别为7.60亿元、11.02亿元、15.42亿元;净利润分别为1.23亿元、1.77亿元、2.55亿元;EPS分别为0.50元、0.73元、1.05元,维持“增持-A”评级。
    风险提示:消费电子产品迭代速度不及预期;原材料价格上涨减弱盈利能力风险等。

健盛集团:并表俏尔婷婷助推上半年增长,产能持续扩张带动业绩稳步向好

上半年公司业绩较快增长,俏尔婷婷并表是主因:2018上半年,公司营收增长64.47%,净利润增长69.89%,扣非净利润增长71.63%至8982万元。分季度看,公司前两季度营收分别增长72.97%、58.07%,净利润分别增长32.62%、108.32%。我们认为,公司上半年的净利润增长,主要源于俏尔婷婷的并表。俏尔婷婷是公司去年8月起并表的无缝针织供应商,上半年俏尔婷婷实现扣非净利润3734万元,完成今年业绩承诺的46.68%。扣除俏尔婷婷后,公司原业务实现扣非净利润约5248万元,较去年同期增长0.3%,今年上半年服装及其附件(美元计)出口减少2.03%背景下,公司袜类主业仍然保持稳健增长。
    毛利率略有降低但期间费用管控良好:上半年公司毛利率较去年同期下降2.79pct至27.41%,并表后上半年销售费用率、管理费用率分别降低0.90pct、0.80pct至3.13%、9.62%,借款增加致财务费用上行0.24pct至0.72%,最终上半年销售净利率增加0.47pct至14.62%。
    出口外销仍为公司收入重点,多数区域营收持续增长:分业务看,上半年公司外贸销售实现收入6.37亿元,占比约84%,国内贴牌及自营销售占比仅15%、0.9%,出口外销仍为公司收入重点。出口业务中,扣除俏尔婷婷,公司袜类主业营收在多数出口地区均实现增长,2018上半年约占出口营收53%的欧洲增长3.83%,占比约19%的美洲增长120%,占比约18%的日本下降5.54%,占比约10%的澳洲增长35.79%。整体来看,公司出口增长主要源于美洲及澳洲的市场份额。
    目前来看,中美贸易战对公司影响有限:截止2018上半年,出口美洲的营收仅占据19%的份额,而越南子公司产能约占棉袜产能的36%,越南产能完全可以覆盖出口美洲的部分。如果中美贸易战对中国产棉袜征收关税,公司只需将出口美洲部分移至越南生产出口,因此目前贸易战对公司业绩增长影响较小。
    目前产能利用率较高,未来产能扩张有望推动业绩向好:2018上半年,公司袜子与无缝内衣两个部分订单量均保持较高水平,生产较为饱和,而2017年,公司平均产能利用率高于95%,产能不足持续限制公司发展。因此,公司产能扩张如期进行。其中,越南海防第二、第三工厂2017年完成产量7000余万双,预计18年产量将达1.2万亿双,海防第四工厂正在建设;杭州年产1亿双智慧工厂已全部完工,预计下半年可正式启用;健盛江山产业园已建成投产,按客户模块化工厂设置已初步形成。国内外产能扩张有助于公司规模效应兑现,推动营收业绩一并增长。
    投资建议:健盛集团是我国棉袜及无缝内衣重要生产商,俏尔婷婷并表助推上半年增长,产能持续扩张带动未来业绩稳步向好。我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.48、0.53和0.60元。净资产收益率分别为6.7%、7.0%和7.5%,目前公司PE(2018E)约为17倍,建议关注。
    风险提示:公司产能释放或不达预期;人民币汇率波动风险;中美贸易战尚未结束的风险,市场竞争激烈或致毛利率下行。

健帆生物:产品放量持续加速,公司步入快速发展通道

事件:公司发布2018年半年度报告,公司2018年上半年实现营业收入4.56亿元,同比上升38.91%,实现归母净利润2.10亿元,同比上40.90%,扣非后归母净利润1.77亿元,同比上升35.58%。
    业绩快速增长,继续加大销售布局:分季度看,公司2018Q2单季实现营业收入2.50亿元,同比上升38.35%,实现归母净利润1.20亿元,同比上升34.23%,实现扣非后归母净利润9,706万元,同比上升32.07%。分产品看,一次性使用血液灌流器为公司主要的收入来源,2018年上半年实现销售收入4.16亿元,占公司主营业务收的91.50%;一次性使用血浆胆红素吸附器实现销售收入2,119万元,占主营业务收入的4.67%;DX-10型血液净化机实现销售收入348万元,占主营业务收入的0.76%;血液灌流机实现销售收入249万元,占主营业务收入的0.55%。
    期间费用方面,2018年上半年公司销售费用1.10亿元,同比上升32.32%,主要由于公司加大了销售人员和市场推广的投入,目前公司营销体系下专业学术推广队伍已经达到了700多人,公司以专业化学术推广、科普教育及产品技术培训为主的营销工作为血液灌流技术这一新兴医疗手段迅速被医院及医护人员接受并掌握奠定了基础;管理费用5,741万元,同比上升52.78%,主要由于公司加大产品的研发投入,以及实施股权激励;;财务费用-267万元,同比上升49.77%,主要由于定期存款产生利息较少所致。期间费用率方面,公司2018年上半年销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为24.09%(-1.20PCT)、12.58%(+1.14PCT)、-0.59%(+1.03PCT)。
    多中心RCT试验公布,助力公司产品疗程化推广:解放军总医院陈香美院士发起并组织全国37家临床中心开展的健帆HA130多中心RCT研究历时四年,开创了维持性血液透析患者血液干灌流治疗循证医学研究的先河,临床试验结果表明:(1)健帆HA130血液灌流器联合血液透析治疗具有良好的安全性。(2)血液透析患者每周使用一次健帆HA130血液灌流治疗具有显著降低透析患者β2-微球蛋白和PTH(即“甲状旁腺素”)水平以及改善瘙痒症状的效果,为防治透析并发症建立了适宜的治疗模式(3)研究证实低通量血液透析联合健帆HA130血液灌流具有优于高通量血液透析的疗效。目前,血液灌流技术在终末期肾病患者的使用率较低,其中一个主要原因就是缺少权威大样本循证医学证据,导致医生对血液灌流技术的治疗效果和使用范围临床认知不足,而本次多中心RCT临床研究为健帆HA130血液灌流器防治血液透析并发症提供了极具价值的临床指南,大大提升了临床医生的使用信心,为公司产品在国内外的推广提供了强有力的A类循证医学证据,将显著促进公司产品的推广。
    血液灌流适应症广泛,未来发展空间较大:在肾病领域,血液灌流器能够显著的改善透析患者的并发症,而根据全国血液净化病例信息登记系统登记的信息看,2016年我国国内接受规律透析治疗的患者约50万人,预计未来将保持15%-20%的增速增长,而使用血液灌流产品的病人仅10万左右,在透析患者中的渗透率仅为20%,未来随着人们对血液灌流技术的认可,透析患者数量的增加+灌流技术渗透率的提升,未来血液灌流技术在肾病领域发展空间较大。同时,血液灌流技术的适应症也在不断拓展,公司深入布局肝病领域。公司首创的双重血浆分子吸附系统(DPMAS)由一次性使用血浆胆红素吸附器BS330和一次性使用血液灌流器HA330-Ⅱ组成,并于2016年被纳入新版《非生物型人工肝治疗肝衰竭指南》,指南指明DPMAS不仅能够吸附胆红素,还能清除炎症介质,不消耗血浆。目前公司血液灌流技术在肝病领域的推广刚刚起步,我们预计今年有望实现翻倍增长,未来有望成为公司的一大重要业绩支撑。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.96、1.25和1.65元,给予增持-A建议。

启明星辰:二季度业绩有所回暖,全年增长值得期待

【事件】2018年8月2日,公司发布2018年半年报,报告期内,公司实现:主营业务收入7.40亿元,同比增长7.36%,归母净利润0.23亿,同比增长14,898.72%,扣非后归母净利润为-6824.04万元,同比下降188.63%,主要报告期内对参股公司恒安嘉新会计核算方式更改带来8372.57万投资收益。此外,公司预告1-9月归母净利润范围在6900-7900万之间,同比增长25.14%-43.28%。
    短期收入结构变动影响毛利率,预期长期将回归正常水平:报告期内,公司综合毛利率为63.07%,同比下降约5个百分点,主要是上半年公司收入中毛利率低的硬件产品占比同比提升了8.63个百分点。如果单独观察网关、数据安全、安全检测、安全服务业务的毛利率,并未出现下滑,我们认为这显示出公司本身技术、产品和服务的竞争实力依旧。收入结构变动主要是个别行业和个别项目的影响,在同行业或公司历史情况中亦有过类似情况出现。长期来看,公司客户行业情况稳定,竞争实力加持,收入结构的变动有望回归。
    季度数据显示回暖迹象,Q2收入增速与毛利率均回升:尽管上半年收入整体增速放缓,但从季度数据看,出现了回暖现象。2018年Q2单季度收入同比增长11.17%,相比Q1的同比增速(2.09%)有明显提升,毛利率方面,Q2单季度毛利率大约为67%,相比Q1的57%水平提升近10个百分点。
    连续6年领跑中国网络信息安全产品市场,细分领域表现持续亮眼:根据CCID最新数据,启明星辰集团以5.6%的市场份额连续六年领跑中国网络信息安全市场,并且在IDS/IPS市场以16.5%的份额第16连冠,UTM市场以22.6%的市场份额第11年获得领导地位,安全管理产品(SOC)以22.8%的份额第10年排名第一,快速增长的数据安全产品以9.4%的份额连续第三排名第一。
    投资建议:我们预测公司2018年、2019年、2020年的收入预测为28.59亿元、35.93亿元和43.66亿元,归母净利润为5.86亿元、7.44亿元和9.44亿元,EPS为0.65元、0.83元和1.05元,分别对应29倍、23倍和18倍动态PE,维持公司买入-A评级。
    风险提示:宏观经济发展不及预期;网络安全行业发展不及预期;政府、军队安全采购不达预期;证券市场系统性风险。

光环新网:并购获证监会核准批复,公司IDC业务价值值得重视

事件:2018年7月30日晚间,公司发布公告称:公司收到中国证券监督管理委员会出具的,关于核准公司向共青城云创投资管理合伙企业(有限合伙)等发行股份购买资产并募集配套资金的批复。证监会核准公司向共青城云创投资管理合伙企业(有限合伙)发行10,112,126股股份、向金福沈发行27,470,930股股份、向共青城国创投资管理合伙企业(有限合伙)发行10,651,993股股份购买相关资产,并非公开发行募集配套资金不超过58,075万元。
    科信盛彩并购获准,IDC业务价值值得重视:中国IDC市场总规模为946.1亿元,同比增长率32.4%,未来仍将保持上升趋势,预计2018年将超过1210亿元。由于IDC服务存在明显的地域特征,在北京、上海等核心城市需求显著,且受限于政策和资源因素,供给明显不足。因此,拥有核心地区机房资源的厂商在客户资源、市场拓展上明显占优。光环新网是国内领先的IDC厂商,考虑本次获准收购的科信盛彩资产(约8000个机柜资源),公司已经积累了北京、上海两地共计近3万个机架资源,在建的房山、嘉定机房未来也将逐步投产,预期到2020年机柜数量有望接近5万个。考虑到机柜租用单价较为稳定且核心地区单价尚有上升空间,公司IDC业务增长空间可观。我们认为在云计算高速发展的大趋势下,公司作为云计算基础资源的IDC核心资产和业务价值值得进一步重视。
    合作AWS,加速渗透国内云计算市场:云计算是新一代信息技术的核心,全球IT云化趋势显著,中国云计算市场起步相对较晚,但增速较高,Gartner数据显示,2017年市场规模已超过200亿人民币,到2019年规模有望超过400亿人民币,年增速约为35%。光环新网现运营全球云计算绝对龙头AWS北京区域云计算业务,2017年AWS在中国公有云Iaas市场已经位列第五,随着公司云服务牌照落地,AWS在华拓展已经具备合法条件,将进一步分享国内云计算高速发展的红利。公司从中获取相应收入的同时,也将带动自身云计算业务及IDC业务的增长。
    投资建议:根据公司发布的业绩预告,2018年H1公司营收预计同比增长50%以上,其中云计算业务同比增长60%以上,净利润同比上升28.82%-47.90%,增长态势良好。我们预测公司2018年至2020年净利润为6.71亿元、9.98亿元和14.69亿元,不考虑本次重组增发股份影响的EPS为0.46元、0.69元和1.02元,对应PE为28、19和13。考虑到公司传统IDC实力稳步加强,并逐渐进入收获期,同时,云计算业务不断打开局面,我们认为公司业绩高增长与估值提升均可期,建议积极关注,维持买入-A建议。

分众传媒:2018Q2业绩增长强劲,生活圈媒体龙头地位凸显

事件:7月30日晚,公司披露2018年半年度业绩快报,报告期内公司实现营业收入71.10亿元,同比增长26.04%;归母净利润33.47亿元,同比增长32.14%。
    2018Q2业绩增长强劲,楼宇和影院银幕广告媒体是核心动能:单季度看,2018年Q2公司实现营业收入41.50亿元,同比增长29%,归母净利润21.40亿元,同比增长50%。行业层面,根据CTR数据,2018年一季度中国广告市场出现了低位反弹,2018Q1全媒体广告刊例花费同比增长14.6%,其中电梯电视、电梯海报、影院视频广告刊例收入同比增长22.3%、24.0%、31.3%。进入二季度,4月份电梯电视、电梯海报、影院视频广告刊例收入同比增幅依次为31.0%、23.6%、14.6%;5月份电梯电视、电梯海报、影院视频广告刊例收入同比增幅依次为26.8%、28.4%、36.4%,生活圈媒体广告增长景气。分众传媒主要产品为电梯电视媒体、电梯海报媒体和晶视影院媒体等,截至2018年3月末,公司自营电梯电视媒体约为31.3万台,加盟电梯电视媒体约1.1万台,自营电梯海报媒体约128.6万个,影院媒体的签约影院超1,750家,合作院线37家,银幕超过11,800块,已形成了覆盖约300多个城市的生活圈媒体网络,龙头地位凸显。公司的楼宇媒体和影院银幕广告媒体继续牢牢把握线下消费人群的常见生活场景,是驱动公司收入和利润增长的核心动能。
    阿里战略入股,强强联合,协同效应凸显:阿里网络与分众传媒股东Power Star及Glossy City签订《股份转让协议》,通过协议转让方式合计受让分众传媒5.28%的股份;此外,阿里网络关联方Alibaba Investment和New Retail与Giovanna Cayman及Gio2 Cayman分别签订《股份转让协议》,间接受让分众传媒2.71%股份;阿里向公司股东MMHL增资5.11亿美元,间接获公司2.334%股权,本次增资将在 2018 年 12 月 31 日或之后进行交割;阿里网络承诺未来12个月内增持不多于5%股权。上述交易完成后,阿里持有分众传媒的股权有望上升至15.334%,成为公司第二大股东。阿里战略入股分众传媒后,将运用阿里新零售基础设施能力和大数据能力与分众广泛的线下触达网络形成化学反应,为用户和商家带来全新体验和独特价值。截至目前,分众已于阿里签署为期三年金额不超过50亿元的战略合作协议,执行力凸显。
    投资建议:我们预测公司2018/19年净利润分别为66.08/80.91亿元,EPS为0.45/0.55元,对应7月30日收盘价当前股价PE为24/19.6倍,维持买入-B的投资评级。
    风险提示:整合不及预期的风险,消费下滑的风险,广告主投放不达预期的风险

美年健康:淡季不淡,短期事件促行业长期健康发展

淡季不淡,业绩持续高增长:近期,公司发布2018年半年度业绩快报,公司2018年上半年实现营业收入34.90亿元,同比上升57.66%,实现归母净利润1.67亿元,同比上升998.00%。上半年为体检行业的传统淡季,而公司上半年业绩表现突出,淡季不淡。
    门店快速拓展,经营能力持续提高:体检行业上半年为行业的淡季,公司通过积极推广“新春卡”、“亲情卡”等创新产品的营销力度,提升公司的体检量,尤其是个检业务有明显的突破,使得公司在2018年上半年业绩有明显改观。同时,公司连锁化扩张持续进行,深入布局三四线广大基层市场,公司在全国范围内体检中心数量稳步增加,预计今年年底能达到600家门店的水平。产品方面,公司产品内涵再扩容,质量服务不断升级,在“3650”套餐的基础上陆续推出基因检测、肿瘤早筛、冠脉核磁、肝超等高端体检新产品,高端体检项目不断丰富,拉动客单价水平持续提升。
    大健康平台搭建持续推进,期待公司入口价值:公司积极打造大健康产品平台,不断延伸产品线,目前已在专科医疗、慢病管理、远程医疗、健康保险、基因检测、大数据等领域完成布局。2018年上半年,公司收购大象影像51%股权,有利于提升公司整体的阅片质量和效率,降低成本;收购美因基因33.42%股权,最终合计持有美因基因50.56%,成为其控股股东,丰富公司产品结构,基因检测业务有望成为公司未来业务高增长的新引擎。我们认为,健康体检行业是疾病医疗的预防端及整个大健康产业链的入口端,公司通过积极打造大健康产品平台,进一步挖据客户需求,可以更好的体现其入口价值。
    公司长期逻辑不变,体检龙头地位依然稳固:近期,有相关媒体质疑公司多名医生无证上岗,在未取得执业许可证和放射诊疗许可证的情况下“多地违规经营”“误检漏检频出”体检服务质量差等,公司对此紧急发布公告,明确提到:网文中提到的分院,以及广州美年所有医护人员均持有相关专业资格证及执业证;MR、胶囊胃镜对人体并无辐射,公司采购的高端CT均为低于国家标准辐射剂量的低剂量螺旋CT;网文中提到的“患癌客户”所购买体检套餐中并无能够诊断肠癌的筛查项目。我们认为,网文中报道的诸多内容不实,公司作为体检行业龙头企业,长期逻辑不变。但随着网文的传播,可能会引起部分民众对专业体检机构的不信任,我们认为,未来相关监管机构很可能会加强对体检行业的监管,行业整顿中有望迎来健康发展。
    投资建议:我们认为,公司门店扩张持续进行,2018年预计达到600家,同时客单价也维持一定的增长,未来业绩维持高增长可期。我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.30、0.45和0.68元,维持增持-A建议。
    风险提示:整合扩张风险,竞争加剧,医师资源稀缺,潜在行业进入者风险。

旭升股份:站在特斯拉的肩膀上,继续茁壮成长

深度绑定特斯拉,随Model3放量,业绩增速逐季加快。今年上半年公司对特斯拉的销售额达到2.94亿元,同比增长43.87%,在总营收中占比接近60%。从单季度的业绩表现来看,公司过往三个季度的营收增速分别为11.29%、26.52%和53.64%,业绩增速逐季加快的趋势较为明显,原因在于公司第一大客户特斯拉的核心车型Model3产能持续提升(过往三个季度Model3平均周产量依次约为200辆、1900辆、2400辆)。据TechWeb报道,Model3周产能已于6月底提升至5000辆。根据公司半年报披露,未来一段时间公司每周将向特斯拉供应约7000辆车的配套零部件(其中Model3每周约5000辆,ModelS和ModelY合计约2000辆),随Model3产能的持续提升,公司下半年业绩有望继续实现高速增长。
    特斯拉调价结束、原材料价格小幅回落,下半年毛利率有望企稳回升。公司上半年毛利率同比下降较多,主要原因有:(1)据招股说明书,2013年10月公司与特斯拉签订了供货合同,合同确定合作期为10年,其中前3年特斯拉向公司采购的产品价格稳定,后7年双方将根据具体情况进行调整。前三年的合约已于2017年10月结束,预计特斯拉下调了采购价格(经测算,公司对特斯拉单车配套收入由2017年的4100元下降至2018H1的3300元),从而压缩了公司的部分利润。(2)2017年下半年开始公司主要原材料合金铝锭(约占生产成本的35%)的价格逐步上涨,对毛利率产生了一定的负面影响。随特斯拉调价结束以及今年下半年以来原材料价格的小幅回落,公司下半年毛利率有望企稳回升。
    产能稳步扩充、新产品与新客户持续拓展,盈利能力与抗风险能力有望进一步提升。新产能方面,IPO募投项目已经完成厂房建筑的主体施工,预计可于今年年内完成建设。新产品方面,公司申请公开发行的可转换债券已于7月23日获证监会审核通过,拟募集资金4.2亿元投入连杆、扭臂、转向节、下摆臂等新产品的研发与生产。新客户方面,公司已与北极星、蔚来、采埃孚等新客户开展合作,并实现批量供货;与宁德时代、长城汽车、江淮汽车也已经开始前期合作。随新产能的逐步到位、新产品及新客户的持续开拓,公司盈利能力和抗风险能力将得到进一步提升。
    投资建议:短期看,受益于Model3产能提升,公司业绩增长确定性较大;中长期看,特斯拉将于2020年实现国产化,年产能可达50万辆,公司作为其核心零部件供应商,未来有望继续深度受益,业绩提升空间巨大。我们预测公司2018年至2021年每股收益分别为0.78、1.03和1.44元,净资产收益率分别为22.6%、24.4%和27.5%。首次覆盖,给予“买入-B”的投资评级。
    风险提示:Model3销量不及预期;汇率大幅波动;中美贸易战进一步升级。

海康威视:传统安防稳健成长,创新业务期待未来

公司动态:公司发布2018年中期业绩报告,上半年实现营业收入208.8亿元,同比上升26.9%,毛利率44.5%,同比上升1.8个百分点,归属于上市公司股东的净利润41.5亿元,同比上升26.0%,每股收益0.445元,同比上升25.8%。第二季度单季度实现销售收入115.1亿元,同比上升22.4%,归属上市公司股东净利润23.3亿元,同比上升28.8%。
    点评:
    海外收入增速放缓,创新业务值得期待:公司上半年销售收入同比上升26.9%,为208.8亿元,从市场分布看,海外市场的增长速度为26.7%,国内市场为27.0%,尽管公司认为海外市场需求的不确定性较大,但是凭借在产品和渠道的持续开拓,依然在海外获得了可观的规模成长。从产品方面看,前端产品、后端产品和中心控制设备依然是公司业务收入的主要来源。值得关注的是,公司2017年年报开始披露的智能家居业务收入在2018年上半年实现7.26亿元,同比大幅提升57.8%。此外,创新业务的收入在2018年上半年实现了3.81亿元,同比大幅提升147.2%,并且大幅度超越了2018年上半年的收入水平,尽管基数较低,但是未来的成长值得期待。
    产品毛利率上升,销售研发投入增加:在产品分布方面,除后端设备外,其余各项产品毛利率水平均出现了上升。但在市场分布方面有所差异,国内市场毛利率上升5.0个百分点,海外市场则下降了5.7个百分点,主要是由于产品结构的变化中国内市场高端提升带来了高毛利产品增加,综合毛利率同比上升1.8个百分点达到44.5%。公司在市场拓展,新产品研发和项目推进上持续投入需求较高,研发支持较大,上半年的销售费用率和管理费用率分别上升2.1和2.0个百分点。由于公司利息收入的增加以及二季度取得的汇兑收益,上半年的财务费用率为-0.8%。财务费用的下降与增值税返还导致的其他收益的增加,使得公司净利润的增速略高于收入的增速。
    业绩持续稳健成长,产品渠道创新引领公司扩张:公司预计在2018年1-9月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为15%~35%,与中期业绩26%的净利润增速基本相当。安防行业在全球和国内市场的需求随着反恐、预防极端主义等要求提升而持续释放,对于产业龙头企业保持利好态势。从公司层面看,一方面在国内市场通过生产基地建设、人员规模扩张、AI产品创新等稳固龙头地位,另一方面也在海外包括发达国家和新兴市场推动符合地区发展需求的产品和业务模式,布局全球,保持稳健的业务扩张态势。另外,除了传统安防以外,公司在智能家居、智能汽车、工业视觉等视频监控的衍生产业中内外兼修,合作共赢,成为未来扩张中值得期待的潜力领域。
    投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为1.26、1.55和1.88元。净资产收益率分别为29.6%、29.1%和28.2%,给予买入-A建议。
    风险提示:国内市场政府订单需求增速不及预期;渠道市场方面仍然存在价格竞争的压力,对公司盈利能力产生不确定性;新产品及创新业务的拓展速度不及预期。

分众传媒:阿里入股成第二大股东,新零售+大数据赋能生活圈媒体

事件:阿里战略入股,获得公司10.3%股权,并有望增持至15.33%。
    (1)阿里以股权转让方式获得公司7.99%股份。2018年7月17日,阿里网络与分众传媒股东PowerStar及GlossyCity签订《股份转让协议》,通过协议转让方式合计受让分众传媒774,401,600股股份,占上市公司股份总数的5.28%。其中包括受让PowerStar所持有的分众传媒1406,609,165股股份,占上市公司股份总数的2.77%;受让GlossyCity所持有的分众传媒3.67,792,435股股份,占上市公司股份总数的2.51%。2018年7月16日,AlibabaInvestment和NewRetail与GiovannaCayman及AlibabaInvestment和NewRetail与Gio2Cayman分别签订《股份转让协议》,AlibabaInvestment和NewRetail通过间接受让股权方式,合计间接受让分众传媒398,074,142股股份,占上市公司股份总数的2.71%。
    (2)阿里向公司股东MMHL增资5.11亿美元,间接获公司2.334%股权,7月17日,江南春、江南春间接控股公司MMHL与AlibabaInvestmentLimited签署了《股权认购协议》,约定投资方拟以511,116,918.20美元认购MMHL新增股份,本次增资将在2018年12月31日或之后进行交割。本次增资交割完成后,认购方将持有MMHL10%的股权,江南春将间接持有MMHL90%的股权。
    (3)阿里网络承诺未来12个月内增持不多于5%股权。阿里网络在未来12个月内,在价格合理的前提下,视情况决定通过大宗交易或集中竞价的方式增持不多于5%的公司股份。
    点评:
    阿里股权有望上升至15.334%,成为公司第二大股东:通过股权转让、增资MMHL间接持有,阿里将持有公司10.33%的股权,通过未来增持,阿里有望最多获得约15.3%的公司股权。阿里将成为继MMHL(江南春控制)的第二大股东。
    赋能线下媒体空间,重构生活圈智能媒体网络。公司公告称,引进阿里巴巴作为战略投资者后,将借助阿里巴巴强大的新零售基础设施和大数据分析的能力,进一步提升公司的核心竞争力,打造新城市生活圈智能媒体网络。我们认为线下入口已经是兵家必争之地,通过阿里入股,有望进一步赋能线下媒体空间,对生活圈媒体进行重构,并在可预见未来中实现进一步交互化与智能化。
    强强联合后公司优越性进一步凸显。公司是中国最大的单一线下流量入口,拥有全球最大的城市生活圈媒体,目前覆盖逾300个城市的2亿城市中产,中期目标覆盖500个城市的500万个终端,日覆盖5亿城市新中产,触达中国城市绝大部分的主流消费力,u新零售战争下公司将成为消费坚定后盾。阿里巴巴集团倡导的新零售,正全面对商业领域各个环节进行升级和重构。阿里巴巴集团战略入股分众传媒后,将运用阿里新零售基础设施能力和大数据能力与分众广泛的线下触达网络形成化学反应,为用户和商家带来全新体验和独特价值,双方将共同探索新零售大趋势下数字营销的模式创新。我们认为公司将成为消费领域的坚定后盾。
    投资建议:我们预测公司2018/19年净利润分别为66.08/80.91亿元,EPS为0.45/0.55元,对应当前股价PE为22.1倍,维持买入-B的投资评级。
    风险提示:整合不及预期的风险,消费下滑的风险,广告主投放不达预期的风险

完美世界:股份回购凸显信心,影游双轮驱动迎来收获

事件:7月16日公司公告称,拟自股东大会审议通过起12个月内,以不超过36元/股的价格回购公司股份,回购资金总额不超过人民币10亿元且不低于5亿元,旨在传达成长信心,维护公司股价。
    高管增持+股份回购,公司成长信心凸显:6月21日公司曾公告高管增持计划,截至7月12日,本次增持计划已累计增持公司股份1,520,592股,约占7月12日收盘总股本的0.12%;增持金额4,146.42万元,增持均价27.27元/股。公司本次回购金额5亿元-10亿元,回购价格不超过36元/股,预计回购股份数量不低于13,888,889股,占目前已发行总股本的1.06%。高管增持+股份回购有利于向市场传递公司成长信心,维护投资者利益,推进公司长远发展。
    多品类+细分化+年轻化布局,游戏产业链多点开花:公司当前储备的在研游戏包括2款PC 端游、2款主机游戏、3款PC 端游+主机游戏,18款移动游戏,2018年游戏网状纵深化。公司将坚持“全球制作、全球发行、全球伙伴”的国际化战略,继续推动端游、移动游戏、主机游戏三驾马车多元化发展。在品牌年轻化大战略下,公司将全面推进年轻化布局,从核心优势的MMORPG 品类拓展到更多细分市场。1)手游方面,端转手大作《武林外传》上线后IOS 畅销榜排名稳定在20名上下,后续《云梦四时歌》、《完美世界手游》两款腾讯独代作品值得期待;2)端游方面,公司独家代理《DOTA2》和《CS:GO》两大世界级端游竞技游戏,深入布局电竞产业链;3)主机游戏方面,进军海外主机游戏市场,明后年将有三款主机游戏上线,业绩有望大幅提升。
    影视项目储备丰富,迎来收获季节:1)公司原拥有五大王牌制作团队,目前已经有近20家制作团队,涵盖不同类型,打造电视剧精品剧,2018年pipeline 丰富,量价齐升助推业绩;2)电影“渠道、内容”双发力,横向出资5亿美元,参与环球影业未来5年电影项目投资份额的25%,数量不少于50部电影; 3)以投资为驱动力,入股嘉行传媒、新片场等优质影视网络剧公司,与威秀成立完美威秀JV公司,加强影视战略合作。公司包括《爱在星空下》、《幸福的理由》、《西夏死书》、《勇敢的心2》、《最美的青春》、《忽而今夏》、《趁我们还年轻》、《香蜜沉沉烬如霜》、《走火》、《壮志高飞》、《半生缘》在内的多部影视剧已完成制作或在后期制作过程中。公司2018年项目储备超30个,其中半数有望在2018年确认,将迎来收获的季节。
    投资建议:不考虑本次回购对股本的影响,我们预测公司2018年-2020年每股收益依次为1.40元、1.74元、2.07元,对应7月16日收盘价估值21.2/17.1/14.3倍,维持公司买入-A 评级。
    风险提示:游戏业务发行日期不达预期的风险;游戏业务流水不达预期的风险;游戏政策波动的风险;游戏运营成本持续提升的风险;电视剧收入确认时间不达预期的风险;电影票房不达预期的风险。

长城汽车:中报大幅预增,业绩拐点基本确立

上半年营收预增17.99%,归母净利润预增52.07%,业绩符合我们的预期。7月17日,公司发布业绩预增公告:预计2018H1营收486.78亿元,同比增长17.99%;归母净利润36.80亿元,同比增长52.07%。由此测算得到Q2营收221.05亿元,同比增长23.24%;归母净利润15.99亿元,同比增长243.87%。2018年上半年公司业绩大幅预增,主要原因有:(1)2017Q2由于红包让利等活动使得净利润基数异常低;(2)产品结构优化及WEY 品牌车型销量占比提升,盈利能力实现了恢复性增长。
    降价促销结束、产品结构优化,盈利回归正常水平。2017Q2公司通过降价、发红包等促销手段对手动挡及部分自动挡的旧车型进行了清库处理,使得单季净利润仅4.7亿元,同比下降81.42%。随着库存清理完毕,今年以来公司降价促销幅度减弱,盈利逐步恢复至正常水平。公司手动挡车型存货清理后,目前在售产品中自动挡新车占比提升显著,带动2018Q2单车收入提升至10.29万元,同比增长1.6万元。自动挡车型占比的提高也有利于公司下半年营收及净利润的继续保持稳健增长。
    哈弗销量短期承压,期待新车上市逐步提振销量。2018年上半年公司汽车销量合计47.15万辆,同比增长2.34%。其中哈弗品牌销量32.53万辆,同比下降17.55%,下滑较大;WEY 品牌销量7.76万辆,仅完成全年25万辆目标的31%。短期看,公司哈弗品牌销量承压,WEY 品牌销量爬坡不畅;但考虑到下半年汽车消费旺季(特别是“金九银十”)的到来以及哈弗F5、F7及WEY VV6等新车即将上市,未来销量及增速或将有所改观。
    联手宝马发力新能源,携手百度打造智能驾驶平台,发展后劲依然充足。新能源汽车方面,公司7月11日公告称,将与宝马共同成立合资公司发力新能源汽车。此举一方面可以借力宝马提升长城的品牌影响力,有助于提升WEY 品牌的销量;另一方面,双方合作生产的MINI 电动车预计将于2020年左右量产,届时可大幅缓解长城的“双积分”压力。智能驾驶方面,据汽车头条报道公司于4月9日与百度达成战略协议,双方将在车辆智能网联、自动驾驶、共享出行、大数据等四大领域展开战略合作;公司自主研发的“i-Pilot”自动驾驶系统也有望与百度的“Apollo”平台深度整合,加快商业化应用。总体看,在新能源汽车及智能驾驶领域,公司均有深度布局,随产品后续落地未来发展后劲依然充足。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.86元、1.07元和1.23元,净资产收益率分别为14.3%、15.9% 和16.2%。维持“买入-B”的投资评级。
    风险提示:国内汽车销量增长不及预期;公司新车型销量不及预期;公司新能源、智能驾驶技术商业化进程不及预期。

创新股份:上海恩捷待注入,隔膜龙头将欲出

即将完成收购上海恩捷93.33%的股权,打造世界级湿法隔膜龙头:2018年4月17日,公司公告,证监会核准了公司增发股份购买上海恩捷93.33%的股权,并配套募资不超过8亿元。6月29日,公司取得玉溪商务局的《外商投资企业变更备案回执》,有望近期完成收购并表。创新股份与上海恩捷实际控制人同属于李晓明家族,2017年恩捷实现归母净利润3.9亿元,超额完成承诺的3.78亿元,恩捷承诺2018年-2020年净利润分别不低于5.55亿元/7.63亿元/8.52亿元,并购完成后,公司有望成为世界级的锂电池湿法隔膜龙头企业。
    隔膜母卷产能28亿平米,登顶全球第一:据公司公告,恩捷2017年出货量2.1亿平米,位列国内第一。2018年底珠海生产基地达产后,母卷产能将达13.2亿平米,预计2018年公司整体隔膜出货量超5亿平米。基于公司目前的规划,2020年,上海、珠海、无锡生产基地完全达产后,公司隔膜母卷产能将达28亿平米/年,位居世界第一。
    囊括顶尖电池客户,深度参与全球供应链:恩捷主要客户囊括LG 化学、三星SDI、宁德时代(CATL)、比亚迪、国轩高科、力神等国内外优质电池厂商,并有望开拓进入松下公司,并进入特斯拉供应链。随公司产能持续扩大,产品品质逐渐稳定,公司有望逐步成为LG、三星等海外客户的主力供应商,将充分受益于汽车电动化的浪潮。
    绑定日本制钢所(JSW)设备,具备核心竞争力:公司核心生产线设备主要来自日本制钢所(JSW),公司在长期与JSW 的合作过程中,形成了一套完备的质量控制体系和生产工艺流程,优秀的研发团队掌握了隔膜生产的核心技术与工艺,未来三年公司的设备卡位将形成较高的行业壁垒,隔膜龙头地位稳固。
    三元锂电池与湿法隔膜形成固定搭配,隔膜产品需求旺盛:恩捷主要产品均是湿法隔膜。乘用车的动力电池高能量密度趋势确定,三元锂电池是目前阶段发展高能量密度电池的唯一途径。三元锂电池需求的高增长,将带动未来3-5年湿法隔膜需求量持续增长。
    投资建议:创新股份在传统包装、印刷、烟标等业务有着稳定的客户,为公司带来稳定的现金流。并购上海恩捷进军锂电湿法隔膜行业,具有广阔的市场前景。我们预计创新股份2018年-2020年的归母净利润分别为7.38亿元、9.32亿元、12.56亿元,考虑增发和配资后新增股本2.26亿股至4.99亿股,对应EPS 分别为1.48元、1.87元、2.52元,上调至“买入-A”的投资评级。
    风险提示:新能源汽车推广不达标;隔膜市场竞争加剧,价格大幅下滑;隔膜技术进步不及预期,成本未能持续下降;重组失败的风险;

宋城演艺:线下演艺平稳增长,六间房重组后聚焦主业

事件:
    公司发布2018年度半年度业绩预告,预计上半年实现归母净利润6.28亿-7.07亿,同比增长20%~35%。
    营销策划带动线下演艺平稳增长,景区淡季不淡:公司自2017年推出“我回大宋”系列主题活动,带动2017年杭州宋城收入同比+22.43%;今年上半年推出升级版“我回系列”,产品竞争力进一步增强,游客体验感提升。分景区看,杭州宋城在2017年后G20效应的高基数下仍稳步增长;三亚千古情迎合今年4月中央对海南离岛自贸区的建设契机,推出“我回丝路”和岛民优惠活动,带动游客量和业绩双双靓丽增长,其中4月单月接待游客同比大增60%+,创开园以来淡季单月接待新纪录;丽江千古情积极探寻合适的市场营销策略、加强游客体验和满意度,并有效控制成本,业绩持续增长。
    宁乡千古情大获成功,轻资产项目名利双收:公司首个轻资产项目宁乡千古情开业已有一年,接待游客超400万次,炭河千古情演出1000余场,刷新湖南省大型旅游演出年场次最高、观众数量最多的两项纪录,创造出湖南乃至全国文化旅游界一个奇迹。轻资产项目的成功输出彰显公司强大的品牌运作能力,此外单个项目收费高(2.6亿)、盈利能力强(净利率约60%);除宁乡千古情外,公司还签约广东佛山、江西宜春、河南郑州三个轻资产项目。根据最近投资者关系披露,目前宋城还有不少正在选址、谈判的项目,未来三年内将有十个项目陆续推出,公司业绩增长可期。
    六间房与花椒直播战略重组,商誉风险释放期待估值上行:6月27日公司公告称,花椒直播母公司密境和风将与宋城全资子公司六间房重组,密境和风全体股东以100%股权认购六间房新增注册资本,交易完成后的集团公司,宋城演艺持有40%股权;另外宋城演艺拟向适格投资者转让部分六间房股权,转让后宋城持股比例将低于30%。公司于2015年以25.67亿现金+股权收购六间房,产生23.7亿商誉。此次交易六间房估值34亿,不考虑期间净资产账面价值增加值,粗略估算产生8.33亿投资收益;此外交易完成后宋城对重组后的公司持股比例将降低至30%,不再纳入上市公司报表,而转为长期股权投资(权益法),之前的商誉也将随之剥离表外。宋城自2015年以来市场对其担忧主要体现在六间房板块,也是压制其估值的一个重要因素,此次交易若成功后将使得公司商誉问题得到解决,预计估值会修复上行。
    投资建议:公司新一轮异地扩张即将开启,未来2-3年计划每年有2-3个轻资产+自主项目开业,新增项目贡献业绩增量;存量项目方面,通过营销策划活动,优化团散客结构,实现平稳增长。考虑到六间房重组仍需股东大会审议,暂不调整盈利预测。预计2018年至2020年每股收益分别为0.89、1.06和1.28元。净资产收益率分别为15.5%、15.9%和16.5%,给予买入-A建议。
    风险提示:旅游行业突发性事件影响、六间房重组交易未能达成。

长城汽车:强强联合,长城与宝马合资重点发力新能源汽车

事件:2018年7月10日,公司公告称已与宝马股份的全资子公司宝马(荷兰)控股公司在德国柏林签订了合资合同,双方拟共同出资成立合资公司光束汽车有限公司。合资公司注册地在江苏省张家港市,投资总额51亿元人民币,双方各持股50%。
    强强联合,联手打开全球市场。长城是国内SUV领域的领军企业,今年上半年SUV销量40.3万辆,市占率超过8%;宝马则是全球知名的豪车品牌,拥有百年历史,今年上半年在华销量(含MINI品牌)29.32万辆,仅次于奔驰。此次共同成立合资公司可谓强强联合,未来双方将在新公司的品牌建设、生产研发、销售渠道、管理体系等领域展开深度合作,联手打开全球市场并大力发展新能源汽车。
    借助宝马影响力,有利于公司品牌的高端化突破。紧凑型SUV市场逐渐从蓝海变为红海,哈弗SUV销量面临较大的下行压力(今年上半年H6销量21.87万辆,同比下降3.49%)。2017年推出的全新高端品牌WEY,旗下车型月销量仅约1万余辆,品牌影响力亟待提高。通过此次与宝马的合作,公司有望借助宝马在全球的影响力,提高自身高端品牌的含金量,加快WEY品牌车型的销量增长。
    发力新能源汽车,将有利缓解公司“双积分”压力。公司2016年、2017年累计负积分达到39.4万分,短期清偿压力较大;目前新能源汽车型储备仍较少,在售车型仅C30EV和WEYP8两款。根据汽车头条网报道,长城与宝马的合资公司除生产MINI电动车外,还将为长城生产电动车产品(预计MINI电动车将于2020年量产),届时公司的“双积分”压力有望得到较大的缓解。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.86元、1.07元和1.23元,净资产收益率分别为14.3%、15.9%和16.2%。维持“买入-B”的投资评级。
    风险提示:国内SUV市场竞争加剧;与宝马合作进度不及预期。

埃斯顿:国产工业机器人龙头,受益行业高景气

事件: CRIA 与IFR 发布2017年工业机器人销售数据:全球工业机器人销量达38.06万台,再创历史新高,同比上年增加29%。其中中国工业机器人需求增长最快,全年累计销售14.1万台(含AGV),同比增长58.1%。
    主营业务快速增长,海外市场拓展有序:公司主要有两个核心业务:一是智能装备核心部件及运动控制系统,二是工业机器人及智能制造系统。2017年,公司核心业务在公司“双核双轮、内生外延”的战略指导下得到快速发展,销售额同比增长58.69%,归母净利润同比增长35.67%,公司经营目标顺利完成。公司智能装备核心部件产品深耕优势领域、业务规模持续增长,2017年实现销售收入5.87亿元,同比增长25.73%,其中运动控制系统产品不断创新升级,保持快速增长,营收同比增长57%;工业机器人及智能制造系统业务应用领域不断扩展,在技术上不断追赶甚至超过国际品牌,在特定工艺领域建立起竞争优势,整体业务持续高速发展,2017年实现销售收入4.89亿元,同比增长131.67%。公司国际化布局进展顺利,2017年收购多家海外优质企业股权,全年实现海外销售收入1.28亿元,同比增长341.68%。
    工业机器人领军企业,受益行业高速发展:公司是我国目前为数不多的具有自主技术的控制器、伺服系统、减速装置等机器人核心部件的机器人企业之一,核心零部件自主化率达到80%。工业机器人作为工业自动化的通用设备,是“机器换人”核心设备。由于起步晚,与制造业发达国家相比,我国制造业自动化程度尚处于较低水平。2016年,我国每万名产业工人所拥有的工业机器人数量仅为68台,远低于发达国家及国际平均水平。IFR 预计2017年-2020年我国工业机器人销量复合增速为25%左右,到2020年我国工业机器人销量将占到全球市场40%,我国工业机器人市场空间巨大。公司将不断巩固技术领先地位、大力加强研发创新、提升核心竞争力,赶超国际品牌,借助工业机器人的发展机遇持续增厚公司业绩。
    外延并购动作频频,提升公司核心竞争力:2017年,公司先后收购英国TRIO(100%股权),控股德国M.A.i.公司(50.011%股权),参股美国BARRETT 公司(30%股权),在品牌和技术上完成国际化布局,为公司在运动控制解决方案、智能化协作、康复机器人以及工业4.0等方面的发展战略奠定了坚实基础。一系列全球资源并购整合的有效完成,进一步奠定了公司在智能装备核心部件领域和运动控制系统、机器人和智能制造系统方面的领先能力,增强了国际领先的品牌、生产、技术和研发能力,收购完成后协同效应进一步发挥。在资源整合中,公司尊重文化差异,在保持被收购企业本土化的同时,输出公司管理文化,因地制宜,通过整合全球资源,加快了国际化步伐,提升公司在国际和国内市场的竞争力。
    投资建议:我们预测公司2018-2020年营业收入分别为16.93亿元、24.64亿元、34.62亿元;净利润分别为1.48亿元、2.51亿元、4.10亿元;EPS 分别为0.18元、0.30元、0.49元;考虑到我国工业机器人进口替代庞大的市场潜力以及公司拥有核心零部件自给能力及行业龙头地位,提高评级至 “买入-A”。
    风险提示:海外市场拓展不及预期;市场需求不及预期;行业竞争加剧等。

智飞生物:业绩维持高增长,hpv疫苗放量增加弹性

事件:公司发布2018年半年度业绩预告,公司2018年上半年实现归母净利润6.70-7.13亿元,同比上升290%-315%。
    AC-Hib三联苗稳定增长,HPV疫苗放量进一步增加业绩弹性:(1)AC-Hib三联苗作为公司独家产品,增长稳定。截至2018年6月底,公司AC-Hib三联苗批签发279.58万支,预计2018年全年销售量600万支左右,贡献6个亿左右净利润。(2)独家代理默沙东HPV疫苗持续放量,大大增加公司的业绩弹性。公司代理的4价HPV疫苗自2017年5月获批之后,已在多个省份完成中标,2017年批签发34.80万支,销售20万支左右;2018年上半年批签发262.48万支。同时,9价HPV疫苗也火速获批上市,已经海南完成招标上市,批签发6,022支。默沙东的四价HPV疫苗接种年龄为20-45岁,而九价HPV疫苗的接种年龄为16-26岁,两种疫苗具有明显的协同互补作用,进一步扩大了疫苗接种的覆盖年龄。随着人们消费水平的提高,以及对健康意识的增强,人们对高价苗的接受程度越来越高。同时随着香港九价HPV疫苗断货,香港HPV疫苗消费回流的趋势明显,由于国内需求旺盛,前期HPV疫苗供不应求的状况仍将持续,HPV疫苗市场整体向好。我们假设16-26岁女性选择接种九价HPV疫苗,27-45岁女性选择接种四价HPV疫苗,若以1%的接种率计算,则四价和九价的HPV疫苗的市场空间分别为31亿和52亿,若以3%的接种率计算,则四价和九价的HPV疫苗的市场空间分别为93亿和157亿元,市场空间极大。而公司作为默沙东四价HPV疫苗和九价HPV疫苗的国内独家代理商,叠加优势的销售和渠道资源,将大大增加公司业绩弹性。
    在研产品丰富,后续增长动力十足:(1)公司母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用)已被纳入优先审批,上市进度有望大大加快,预计今年年底前能够上市销售。母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用)全程需要接种6针,出厂价预计300-400元/针,我们目前有5,500万的高危人群,若分别以1%、3%、5%、10%的接种率估算,对应的市场空间分别为9.90亿元、29.70亿元、49.50亿元和99.00亿元,市场空间极大。公司母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用)有望作为第一个上市的预防结核杆菌感染高危人群肺结核发病的疫苗,率先抢占市场。同时,公司结核杆菌检测方面的EC诊断试剂也已完成Ⅲ期临床,预计2018-2019年上市,在价格和灵敏度方面均优势明显。未来,公司有望在结核病领域完成诊断、预防与治疗的布局,结核病防治整体方案基本形成。(2)公司代理的默沙东五价轮状病毒疫苗轮达停已获得进口药品注册证,预计2018年10月份左右上市。与国内现有的兰州所的罗威特相比,轮达停疫苗在抗原性、安全性和有效性方面都明显优于罗威特,我们预计轮达停上市之后,将会对罗威特有明显的替代作用。二胎放开后,每年新生儿数量超过2000万,以10%的接种率计算,我们预计默沙东的轮达停接种人数有望超过200万人,若以国内价格1000元/3剂计算,市场空间超过20亿。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.97、1.66和2.20元,维持买入-A建议。
    风险提示:HPV销售不达预期,AC-Hib三联苗销售不达预期,政策风险。

藏格控股:钾肥业绩持续向好,盐湖提锂放量在即

事件:6月20日,公司公告,预计2018H1归母净利润范围为3.6亿元-4.4亿元,同比增长14%~40%,主要原因是自2017Q4以来,氯化钾产业景气度回升,氯化钾价格上涨,18H1公司氯化钾平均销售价格上涨约55元/吨。此外,公司贸易业务实现盈利贡献业绩。
    国内氯化钾龙头产能200万吨/年,资源量和产能仍有较大提升空间:据中新网报道,我国氯化钾钾肥年需求量约1200万吨,国内主要由盐湖股份和藏格控股供应,产能分别约为500万吨/年和200万吨/年,整体国内产能尚不能满足国内需求,需要进口补足缺口。据公司投资者关系披露,藏格拥有察尔汗盐湖724.35平方公里的采矿权,氯化钾储量约6700万吨,2017年实际生产钾肥184.97万吨,同比增长11.63%。此外,公司还拥有大浪滩黑北钾盐矿探矿权,该矿产位于柴达木盆地西北部,是一个以钾盐为主,锂、镁、芒硝共生的综合性矿田,面积达492.56平方公里。待公司勘探结束,办理完探转采手续后,公司的开采矿区面积将达1216.91万平方公里,预计新增卤水氯化钾资源量(332+333)3000万吨。
    氯化钾价格自2016年开始触底反弹,价格处于上升通道:公司业绩与氯化钾价格密切相关。因国际钾肥寡头联盟破裂,氯化钾价格自2008年起开始从约5000元/吨的位置下跌,直到2016年底公司氯化钾最低出厂价为1615元/吨(隆众化工数据),目前氯化钾(57%粉末)和氯化钾(60%粉末)已分别回升至2150元/吨和2300元/吨。在全球经济复苏粮食价格触底回暖的大背景下,农化产品价格存在上涨动力,未来氯化钾价格有望持续回升。
    10000吨电池级碳酸锂投产在即,有望成为盐湖提锂龙头:据公司公告,公司于2017年11月-12月,在察尔汗盐湖生产现场进行了提锂验证实验并取得成功。经过了两周期吸附-洗脱的循环,公司完成了从已有的卤水中提取得到了高浓度的锂合格溶液,并利用该溶液生产出了公斤级电池级碳酸锂,经检测产品质量达到了国家电池级碳酸锂的相关标准。2018年1月30日,公司公告与东华科技签订了2万吨/年碳酸锂项目工程设计合同,3月27日公司公告与蓝晓科技签订1万吨碳酸锂的卤水提锂装置,4月3日公司公告与启迪清源签订了1万吨氯化锂分离浓缩装置合同。可见,公司正在有序推进盐湖提锂进度,预计将于2018年底完成项目投产,成为国内少有的从锂含量低、镁锂比高的察尔汗盐湖中,提取制备电池级碳酸锂的公司。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.81元、1.04元和1.29元。净资产收益率分别为20.0%、20.5%和20.2%,首次覆盖给予“买入-B”的投资建议。
    风险提示:钾肥价格大幅下跌,提锂项目进度不及预期,股权质押比例过高。

上汽集团:与奥迪合作落地,产品结构与盈利能力持续向上

事件:据《解放日报》等媒体报道,6月26日,上汽集团董事长陈虹在公司2017年度股东大会上回答投资人提问时透露,奥迪已经在上汽大众持股1%。上汽大众股权构成变更为上汽集团50%、大众集团38%、大众中国10%、奥迪股份有限公司和斯柯达汽车公司各1%。
    奥迪象征性持股1%,上汽与奥迪合作正式确定。我们从国家企业信用信息公示系统获悉,德国大众集团已将其持有上汽大众股份中的1%转让给了奥迪公司,转让金额为1.15亿元人民币。奥迪认购上汽大众1%的股份,与此前斯柯达入股上汽大众相类似,更多是一种象征性意义,标志上汽与奥迪双方合作的正式确定。按当前国家法规和产业政策,上汽大众可获得奥迪品牌授权,此后可生产和销售挂有上汽奥迪商标的汽车,这为未来双方首款产品的开发和生产奠定了重要的基础。
    奥迪、一汽、上汽将组建三方合资销售公司,首款车型2022年起销售。据汽车头条网报道,2017年5月19日,德国奥迪、一汽集团、一汽大众和奥迪经销商四方达成共识,第三方(上汽奥迪)产品不早于2022年1月在中国市场销售;同时,新车须由三方(上汽、奥迪及一汽)共同组建的销售公司进行销售。时间节点方面,上汽奥迪2018年将开始产品的调研和准备工作,2019年、2020年进行产品的预开发和预生产等一系列准备,2021年进行产品投产(初期会在上汽大众现有生产线上进行投产),2022年初开始进行产品销售。
    合作共赢,符合双方的战略需求。我们认为,上汽与奥迪之间的合作将是一场共赢:
    (1)目前奥迪在华仅有一汽奥迪一家合资企业,由于历史原因,奥迪仅占10%的股份(一汽为60%)。因此,一汽奥迪虽然贡献了较多利润,但德国奥迪获得的收益却较少。此次上汽奥迪合作后,奥迪在三方合资的销售公司中预计可获得更高的股比(据汽车头条网,奥迪、上汽、一汽三方将成立股权平衡的合资销售公司),从而有望获得更大的话语权及更多的利润分配。
    (2)对上汽集团来说,与奥迪的合作可为其提供除凯迪拉克外的又一个强势豪华品牌,进一步开拓高端车型市场,提升整体盈利水平。
    投资建议:上汽奥迪合作正式落地,短期内(2022年之前)不会对公司业绩造成实质性影响,但从长期来看,将有助于进一步提升公司的产品结构和盈利能力,未来新车的陆续上市或将重构国内豪车市场的竞争格局。我们预测公司2018年至2020年的每股收益分别为3.16元、3.32元和3.55元,净资产收益率分别为16.1%、15.9%和15.9%。维持“买入-A”投资评级。
    风险提示:上汽奥迪合作进度不及预期;国内乘用车市场景气度下行。

川化股份:风电+贸易双轮驱动,收购能投锂业坐拥锂辉石资源

事件:6月13日,公司公告拟筹划购买四川能源投资集团持有的能投锂业50%的股权,并签署股权收购框架协议,公司预计最晚复牌时间为2018年6月15日。
    四川能投集团助力川化涅槃重生,新能源风电运营+化工贸易双轮驱动:川化股份前身是化工之父侯德榜兴建的永利川厂,公司曾是我国最大的合成氨、氮肥、三聚氰胺和赖氨酸生产企业。因受国内化肥产能过剩和国家产业政策调整影响,2014年公司份主要装置全面停产,2016-2017年公司引入四川能投集团完成重组。公司现金购买川能投的能投风电55%股权,于2017年9月过户,截止2017年12月31日能投风电实现投产的总装机容量已达到394.2MW,同比增长100%。全年实现发电量7.04亿千瓦时,同比增长79.61%,实现销售收入3.12亿元,同比增长54.68%;实现利润总额1.26亿元,同比增长105.30%,风电运营成为公司主要的利润来源之一。另外,公司在化工品基础上开拓化工贸易业务,2017年实现贸易营收61.97亿元,同比增长287.44%,实现贸易利润1.68亿元。
    拟购买能投锂业50%的股权,坐拥亚洲最大单体锂辉石矿资源:2017年9月,能投集团与雅化集团共同收购四川国锂62.75%的股权(收购前雅化集团持股37.25%),收购完成后,国锂分拆为国锂锂盐(川能投持股43.75%)和国锂矿业(川能投持股62.75%)。能投锂业为川能投的锂资源开发平台公司,从事锂电产业上游产品的开发,公司购买能投锂业后,将坐拥亚洲最大单体锂辉石矿—四川省阿坝州李家沟锂辉石矿。能投锂业官网披露,预计锂矿项目2020年初建成投产,采选原矿105万吨/年,年产锂精粉约18万吨,同时围绕锂矿资源加快基础锂盐、金属锂及再生资源回收利用项目布局。川化股份作为川能投旗下唯一上市平台,未来有望受益于集团的新能源材料一体化布局。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.25元、0.33元和0.37元,净资产收益率分别为9.8%、11.1%和11.2%,给予“增持-A”的投资评级。
    风险提示:风电运营不及预期,化工贸易竞争加剧,锂矿投产不及预期

天沃科技:工程epc业务订单饱满,布局光热抢占先机

事件:2018年6月7日公司公告,以7.28元/股的价格发行股票1.47亿股,募集资金10.71亿元,用于“玉门郑家沙窝熔盐塔式5万千瓦光热发电项目”。其中,上海电气以7.3元/股,认购了5.91亿元。认购完成后,上海电气持有天沃科技9.19%的股权,成为公司第二大股东。
    收购并增资玉门鑫能,进军光热发电新兴产业:公司于2017年6月23日,完成玉门鑫能光热第一电力有限公司85%股权的收购。玉门光热项目预计今年内建设完成,该项目总投资17.9亿元。酒泉市人民政府网站报道,该项目是全球首个基于二次反射的商业化塔式电站,建成后预计年可发电2.16亿千瓦时,可实现销售收入2.48亿元。光热发电是区别于光伏发电的另外一种利用太阳能发电的形式。我国十三五电力规划光热装机将达5GW,市场规模约1500亿元,2016年全国启动了首批20个示范项目,18年底建成投产的,可执行1.15元/度的标杆电价。光热发电具有储能成本低、可调峰实现连续发电等优点,相关技术成熟之后,光热发电具备广阔的发展前景。
    电力工程EPC业务订单饱满,力图打造国际一流电力工程、新能源与清洁能源的综合性服务商:据2017年年报披露,截至2018年3月底,公司在手订单189.67亿元,较去年增长1.84%。其中,电力工程、清洁能源工程业务订单162.75亿元,压力容器制造23.43亿元,海工、军工等其他业务订单3.49亿元。公司预计2018年1-6月归母净利润范围为0.8-1.2亿元,同比增长-11.7%~32.5%,公司传统电力工程等业务经营正常,业绩保持基本稳定。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.30元、0.42元、0.52元。净资产收益率分别为8.40%、10.70%和11.6%,首次覆盖,给予“增持-A”的投资评级。
    风险提示:传统EPC业务需求下滑、订单执行不及预期、光热项目收益不及预期

完美世界:合资设立steam中国,强强联合pc平台化建设加速

点评:
    Steam拥有端游巨大影响力。Valve公司旗下的Steam是目前全球最大的PC端综合性数字发行平台之一,玩家可以在该平台购买、下载、讨论、上传和分享游戏和其他游戏相关产品。迄今为止,Steam为全球玩家提供了超过2万款来自不同国家和地区游戏公司的优秀游戏产品,包括MOBA经典《DOTA2》、FPS《CS:GO》、吃鸡游戏《PUBG:绝地求生》,截止2018年1月,STEAM平台在中国活跃用户超过4000万人,在全球范围内聚集了大量用户。
    解决技术延迟,符合监管要求。由于STEAM服务器设立在海外,中国玩家在使用STEAM时经常出现卡顿等问题,需要加载游戏加速器解决,通过与Steam合资设立中国子公司,有利于解决境内的技术延迟等问题。同时,由于Steam平台的游戏未经文化部、新闻出版总署批复,因此合资设立Steam中国,正版引进游戏并获得版号,也符合当前监管的要求。
    母公司Valve公司与完美早有渊源。ValveCorporation成立于1996年,总部位于美国华盛顿州,是全球著名的游戏开发商,其开发的游戏代表作品有《半条命(Half-Life)》、《反恐精英:全球攻势(CS:GO)》、《刀塔(DOTA2)》等。其中,完美世界下属子公司为《DOTA2》和《CS:GO》的中国区独家代理商。
    强强联合PC平台化建设加速。公司PC端业务通过独代《DOTA2》、《CS:GO》积累了全球化产品端游运营的深刻经验。本次合作符合公司一贯秉承的“全球制作、全球发行、全球伙伴”的国际化发展战略,通过全球资源整合,拓展自身的全球化版图,提升公司的核心竞争力和品牌影响力。
    引入全球知名端游储备,建立端游运营护城河。得益于公司的全球化发展战略,公司本次与Valve公司再度合作,进一步巩固了完美世界与世界知名游戏厂商的全球伙伴关系。通过搭建Steam中国,公司引入全球优秀游戏,在坚持优质内容制作的基础上进一步完善公司游戏产业链的布局。
    投资建议:我们看好公司在游戏与影视的双轮驱动能力,公告上调18年中报业绩至7.2-8.3亿元,YoY7.25%-23.63%,对应18Q2净利润为3.5-4.7亿,YoY4.0%-35.8%。较原中报业绩预告6.75-7.65亿元有显著提升,考虑到公司拟发行不超过10亿元定增但尚未出台的定增预案,我们暂不调整公司盈利预测。我们预测2018年至2020年每股收益分别为1.40、1.74、2.07元,净资产收益率分别为18.7%/19.1%/18.8%,对应当前股价估值分别为24.2/19.5/16.4X,维持买入-A建议。
    风险提示:游戏发行不达预期的风险,影视剧拍摄进度不达预期的风险,影视剧销售不达预期的风险,游戏流水不达预期的风险,政策风险,市场变动的风险

宇通客车:增值税率下调叠加过渡期抢装,5月销量超预期

事件:公司公布5月份产销数据:客车销量7741辆,同比增长104.90%;本年累计销量20760辆,同比增长24.92%。其中,中大型客车5月销量7039辆,同比增长120.04%;本年累计销量17667辆,同比增长25.90%。
    5月销量同比和环比均大增,中大型客车表现更突出。5月公司客车销量中分车型看,大型客车销量3301辆,同比增长93.61%;中型客车销量3738辆,同比增长150.21%;小型客车销量702辆,同比增长21.24%。增值税税率下调政策(由17%下调至16%)于5月1日起实施,因此部分3月及4月份的购车需求延后至5月集中释放。且由于大中型客车单价更高,增值税税率下调后其价格下降更为明显,采购方能够获益更多,因此其5月销量表现较小型客车更为突出。汽车零部件进口关税将于7月1日开始下调,将有利于整车价格的进一步下降,有望促进下半年客车销量的增长。
    新能源客车短期受益于补贴过渡期的抢装效应,长期受益于技术与补贴标准的提高。新能源汽车补贴过渡期将于6月11日结束,过渡期内新能源客车补贴退坡30%,过渡期后补贴将退坡40%~50%。短期看,受益于新能源汽车补贴过渡期结束前的抢装效应,公司新能源客车销量实现了较高的增长。长期看,技术标准的提高及补贴预计于2020年退出将对中小规模客车企业带来利润率下降以及现金流紧张的双重压力,部分落后产能将被加速淘汰出清,新能源客车市场份额加速向拥有技术优势、品牌优势及规模优势的龙头集中。公司作为新能源客车领域龙头将持续受益。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为1.65元、1.84元和2.01元,净资产收益率分别为22.4%、21.8%和21.2%。维持“买入-A”的投资建议。

华懋科技:越南设厂标致着海外市场开拓的第一步

事件:公司拟在越南海防市安阳县的中国·越南(深圳-海防)经济贸易合作区以自有资金1200万美元投资设立华懋(海防)新材料科技有限公司,主要从事汽车零部件安全气囊袋等特种工程产品的研发和生产。
    越南设厂,迈出开拓海外市场的重要一步。目前奥托立夫、丰田合成等全球汽车安全气囊一级供应商正逐步将产能转移至越南、印尼、泰国等劳动力成本较低的国家。公司作为安全气囊的二级供应商,在越南设厂有望就近配套客户(丰田合成越南新工厂已于2018年3月动工),进而向外辐射整个东盟市场。越南设厂成为公司迈向海外市场的第一步,将为公司业务带来新的增长点。2017年公司海外收入仅251.16万元,营收中占比不足0.25%,未来具有较大的发展空间。
    享受越南低成本优势,盈利能力有望进一步提升。越南在人力成本(据世界经济信息网,2017年越南人均国民收入2458.09美元,仅为中国人均国民收入9481.88美元的四分之一)、企业税负(越南企业增值税为10%,中国为16%;且出口欧美日等国可享受优惠关税)、能源成本(越南水费、电费约为中国的一半)上较中国有较大优势,在此设厂可降低生产成本,公司的盈利能力有望进一步提升。
    新工厂主要生产安全气囊袋,高价值量产品占比提升将带动产品均价上行。2012年开始公司积极向安全气囊袋业务延伸,至2017年气袋业务收入达4.88亿元,袋-布收入比达55:45。据招股说明书数据测算,公司气囊布每平米价格约30元,而气囊袋每平米价格则在40元以上,气袋收入占比提升也带动公司整体安全气囊布均价持续上升(2017年达到40.18元)。越南工厂将主要生产价值量更高的安全气囊袋,气袋业务占比的提升及生产成本的下降有望带动公司产品均价继续上升。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年的每股收益分别为1.04元、1.23元和1.43元,净资产收益率分别为13.3%、14.6%和15.6%,维持“买入-A”投资评级。
    风险提示:海外工厂投产进度不及预期;汇率波动的风险。

完美世界:积水成渊生潜龙,宝剑磨砺铸完美

公司最重要的战略品质:对于长期趋势的谋定后动,积水成渊的战略眼光,基层自生态执行能力,对于核心人才分享收益的能力。
    游戏:“IP+重研发”护身,端转手、电竞、主机多点开花。1)IP储量丰富,有《完美世界》、《神魔大陆》等自主端游IP,以及《诛仙》、《笑傲江湖》等授权IP,此外,公司研发投入高,开发能力强;2)端转手大IP《诛仙》手游2016年上线,首月流水4.6亿,次月流水3个亿,验证“端转手”逻辑。2017年《诛仙》资料片再次赢得高流水,期待2018年,《完美世界国际版》、《武林外传》、《笑傲江湖》三款“端转手”大作,贡献大量业绩。3)独家代理《DOTA2》和《CS:GO》两大世界级端游竞技游戏,深入布局电竞产业链,国服版稳定后,有望贡献持续流水;4)进军海外主机游戏市场,明后年将有三款主机游戏上线,业绩有望大幅提升。
    u游戏多品类+细分化+年轻化布局,高品质研发能力布局网状纵深化。2018年,公司当前储备的在研游戏包括2款PC端游、2款主机游戏、3款PC端游+主机游戏,18款移动游戏,2018年游戏网状纵深化。公司将坚持“全球制作、全球发行、全球伙伴”的国际化战略,继续推动端游、移动游戏、主机游戏三驾马车多元化发展。在品牌年轻化大战略下,公司将全面推进年轻化布局,从核心优势的MMORPG品类拓展到更多细分市场。精品手游大作《轮回诀》已上线,《武林外传》等已开放删档内测,将在6月1日全平台公测,公司与嘉行传媒合作的影游联动项目《烈火如歌》也已于3月上线。
    影视:内生外延并进,内容渠道双布局,形成了影视全产业链。1)公司原拥有五大王牌制作团队,目前已经有近20家制作团队,涵盖不同类型,打造电视剧精品剧,2018年pipeline丰富,量价齐升助推业绩;2)电影“渠道、内容”双发力,横向出资5亿美元,参与环球影业未来5年电影项目投资份额的25%,数量不少于50部电影;3)以投资为驱动力,入股嘉行传媒、新片场等优质影视网络剧公司,与威秀成立完美威秀JV公司,加强影视战略合作。
    电视剧迎来收获季节。公司包括《爱在星空下》、《幸福的理由》、《西夏死书》、《勇敢的心2》、《最美的青春》、《忽而今夏》、《趁我们还年轻》、《香蜜沉沉烬如霜》、《走火》、《壮志高飞》、《半生缘》在内的多部影视剧已完成制作或在后期制作过程中。公司2018年项目储备超30个,其中半数有望在2018年确认,将迎来收获的季节。
    未来:影游综合体+体外集团资产协同,有望打造完美的泛娱乐生态圈。公司作为国内游戏和影视行业的龙头,拥有实力雄厚的内容制作能力和丰富的IP资源储备,控股集团旗下还拥有文学、动漫、媒体等优质资产,有望通过优质IP进行多元化协同开发,打造“超链接”的泛娱乐帝国。积水成渊生潜龙宝剑磨砺铸完美。u投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为1.40、1.74、2.07元,净资产收益率分别为18.7%/19.1%/18.8%,对应当前股价估值分别为24.2/19.5/16.4X,给予买入-A建议。
    风险提示:游戏业务发行日期不达预期的风险;游戏业务流水不达预期的风险;游戏政策波动的风险;游戏运营成本持续提升的风险;电视剧收入确认时间不达预期的风险;电影票房不达预期的风险。

中大力德:RV减速机大单落地,将持续受益工业机器人核心部件进口替代

事件:公司与伯朗特签订了RV减速机产品购销合同,合同有效期为2018年5月2日至2019年12月31日。合作协议期内,伯朗特将向公司采购RV减速机合计不低于30,000个。
    长期专注减速机,订单落地预示业务继续高增长:公司一直专注于减速机、减速电机产品研发,主要产品包括精密减速机、传动行星减速机、各类小型及微型减速电机等,同时为各类机械设备提供安全、高效、精密的动力传动与控制应用解决方案。
    主要客户包括:哈工大机器人集团、广州数控、拓斯达、伯朗特等公司。公司2012年开始研发关节机器人精密RV减速机,2015年取得RV减速机的技术突破。公司与伯朗特的新订单将保证减速机业务持续高速增长。假设减速机均价0.45万元,若今年完成该订单的1/3,将贡献4500万收入。
    国产工业机器人需求旺盛,将带来减速机巨大市场需求:2017年我国工业机器人产量超过13万台,同比增长超过60%。随着下游行业亟需产业升级,包括汽车、3C、家电、食品等行业均出现了产线自动化改造的巨大需求。我们预计到2020年我国工业机器人密度达到200-210台/万人,至少需要新增60万台机器人,年均增加量约20万台。我们预计2018-2020年机器人用减速机需求量将达到70.2、91.6、115.9万台,市场规模接近41.7、49.0、59.0亿。
    国际巨头产能受限,进口替代存在较大空间:根据GGII的调研,世界减速机生产巨头在2017年均出现了产能不足的情况,无法满足市场对减速机巨大需求。如纳博特斯克供货周期4个半月左右,住友重机订单已排在1年之后。纳博特斯克在2017年投资70亿日元进行增产,但很难短期内达产,这也为国内厂商进一步打开市场创造了机会。今年以来,国内RV减速机制造商均有大订单落地,2018年1月南通振康与埃夫特签订合同,为埃夫特提供至少3000套RV减速机;2018年3月,双环传动与埃夫特签署战略合作框架,为埃夫特提供10000套RV减速机;近期,公司与伯朗特签署订购合同,为伯朗特提供30000套RV减速机采购合同。随着国产RV减速机陆续通过测试、试用并开始批量化生产,国产化率将加速提升。
    投资建议:我们认为随着下游工业机器人产量增加,将会支撑减速机市场持续增长。
    而国外品牌的产能受限将形成需求缺口,这为国产品牌带来较大替代机会。公司依托上市公司平台优势,加快研发与产能扩张,将提升公司RV减速机的市场份额。
    我们预测公司2018-2020年营业收入分别为6.39亿元、8.10亿元、10.23亿元;净利润分别为0.91亿元、1.17亿元、1.49亿元;EPS分别为1.14元、1.46元、1.87元;按目前股价,公司2018年市盈率为40倍,首次覆盖给予“增持-A”评级。

智飞生物:九价HPV疫苗上市进程超预期,大大加大公司业绩弹性

事件:公司发布公告,公司代理默沙东的九价HPV疫苗已获得《生物制品批签发证明》,标志了首批九价HPV疫苗可正式进入市场销售,同时公司表示,九价HPV疫苗基础采购计划等事宜双方正在积极协商。
    九价HPV疫苗上市在即,进度明显超预期:2018年4月11日上午,李克强总理在上海复旦大学附属华山医院考察时表示,有关部门一定要加快HPV疫苗审批,保障供应,让有意愿的群众尽早就近用上最新HPV防癌疫苗。随后,2018年4月23日,默沙东9价HPV疫苗被纳入第二十八批优先审评名单;2018年4月29日,默沙东九价HPV疫苗获国家药品监督管理局有条件的上市批准,适用于16至26岁女性接种,采用三剂免疫接种程序;2018年5月11日,《关于公示海南省第二类疫苗增补结果的通知》发布,9价HPV疫苗中标价1298元/支。随着本次批签发的获得,我们预计9价HPV疫苗有望今年6月份正式在海南上市销售,进度明显超预期。
    消费升级下高价苗销售亮眼,HPV疫苗大大增加公司业绩弹性:此前默沙东获批的四价HPV疫苗接种年龄为20-45岁,本次获批的九价HPV疫苗的接种年龄为16-26岁,两种疫苗具有明显的协同互补作用,进一步扩大了疫苗接种的覆盖年龄。
    随着人们消费水平的提高,以及对健康意识的增强,人们对高价苗的接受程度越来越高。同时随着香港九价HPV疫苗断货,香港HPV疫苗消费回流的趋势明显,由于国内需求旺盛,前期HPV疫苗供不应求的状况仍将持续,HPV疫苗市场整体向好。我们假设16-26岁女性选择接种九价HPV疫苗,27-45岁女性选择接种四价HPV疫苗,若以1%的接种率计算,则四价和九价的HPV疫苗的市场空间分别为31亿和52亿,若以3%的接种率计算,则四价和九价的HPV疫苗的市场空间分别为93亿和157亿元,市场空间极大。而公司作为默沙东四价HPV疫苗和九价HPV疫苗的国内独家代理商,叠加优势的销售和渠道资源,将大大增加公司业绩弹性。
    在研产品丰富,后续增长动力十足:(1)公司母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用)的试验已经完成Ⅲ期临床,正在进行生产申报,预计今年年底或明年初能够投放市场。公司母牛分枝杆菌疫苗(结核感染人群用)有望作为第一个上市的预防结核杆菌感染高危人群肺结核发病的疫苗,率先抢占市场。同时,公司结核杆菌检测方面的EC诊断试剂也已完成Ⅲ期临床,预计2018-2019年上市,在价格和灵敏度方面均优势明显。未来,公司有望在结核病领域完成诊断、预防与治疗的布局,结核病防治整体方案基本形成。(2)公司代理的默沙东五价轮状病毒疫苗轮达停已获得进口药品注册证,预计2018年10月份左右上市。(3)公司自研的15价肺炎球菌结合已经获得临床批件,相比于辉瑞的13价肺炎球菌结合疫苗,公司研制的15价肺炎球菌结合疫苗,涵盖了亚洲地区检出率最高的15种血清型,也符合国内的优势血清型分布,更适合亚洲人民接种,也是值得期待的一大重磅产品。
    投资建议:我们认为公司2018年AC-Hib三联苗持续放量有望达到600万支,代理4价HPV疫苗销量有望达到450-600万支,9价HPV疫苗获批上市进一步提升公司业绩水平,因此我们预测2018年至2020年每股收益分别为0.86、1.38和1.83元,维持买入-A建议。

苏州科达:盈利能力稳步提升,业绩持续高增长可期

【事件】2018年4月17日,公司公布2017年年度报告。报告期内,公司实现:主营业务收入182543.65万元,比上年同期增长26.02%,实现归属母公司股东的净利润27077.30万元,比上年同期增长55.02%。2017年度拟10转4派1.1元。
    毛利率维持高水平,AI赋能产品实现规模销售:2017年,公司视频监控业务实现收入86904.18万元,同比增长26.89%,视频会议业务实现收入93652.72万元,同比增长27.00%。分产品构成看,公司后端平台实现收入68500.08万元,同比增长35.79%,毛利率为63.51%,同比下降6.93%,主要是通用类等低附加值产品占比略有提升。同时,前端产品销售实现收入112056.81万元,同比增长22.09%,毛利率为67.60%,同比上升5.33%,主要是AI赋能产品逐步实现规模销售和部署,高附加值产品占比提升带来的毛利率增长。
    市场拓展逐步打开局面,创新研发持续高投入:2017年公司销售费用为41110.00万元,同比增长23.02%,销售费用率为22.52%,同比下降0.55%,连续四年呈逐步下降趋势,市场营销拓展逐步打开局面。研发创新方面,2017年的研发投入47907.93万元,同比增长19.27%,占营业收入的26.24%。公司一直以来保持着行业领先的研发投入水平,使得公司在视频综合应用领域积累了雄厚技术实力和产品开发能力,在视频编解码、音视频处理、云存储、网络适应、人工智能等核心技术领域均处于业界领先水平。
    视讯建设需求前景乐观,业绩持续高增长具备行业基础:视频会议市场将在建设层级、应用领域上不断打开增长天花板,从竞争格局看,包括公司在内的国产厂商在政府、公检法等关键行业具备国产替代的优势;视频监控方面,“雪亮工程”助力视频监控市场快速增长,同时,视频监控行业迎来移动化、智能化升级,进一步与海量传感器实现融合互联,推动智能交通、智慧城市建设,目前公司AI产品解决方案已经实现规模部署。我们从公司2017年存货备货情况,也可以看到业务增长态势积极,行业需求保持高景气。
    投资建议:我们预测2018年-2020年,公司将实现主营业务收入23.02亿元、28.63亿元和35.16亿元;归母净利润3.55亿元、4.72亿元和6.26亿元,对应EPS为1.38元、1.83元和2.43元,维持公司买入-A评级。
    风险提示:国内视讯行业需求不及预期;公司新产品研发不及预期;市场渠道建设不及预期;证券市场系统性风险。

恒瑞医药:业绩符合预期,国内外双线布局将助力公司进一步成长

深耕抗肿瘤、麻醉、造影三大板块,业绩稳健增长:公司发布2017年年报,全年实现营业收入86.63亿元,同比增长24.72%;归母净利润32.2亿元,同比增长24.25%。抗肿瘤药物、手术麻醉药物、造影剂合计贡献了80%以上的收入,是公司目前主要的收入来源。其中,阿帕替尼、右美托咪定、碘克沙醇分别是2017年抗肿瘤药物、麻醉药物和造影剂增长的重要因素。在费用端,近几年销售费用率相对稳定,持续增长的研发投入导致管理费用率不断增长,但同时也是公司在研产品陆续上市的重要保障。
    重点品种市场格局稳定向好:(1)抗肿瘤药物:阿帕替尼是公司自主研发的VEGFR小分子靶向创新药,上市时间还不长,增长潜力很大;伊立替康的市场份额稳步增长,多西他赛、来曲唑、替吉奥的市场份额相对稳定,奥沙利铂和环磷酰胺受原研厂家的竞争市场份额有所下滑,但已基本止住继续下滑的趋势。在抗肿瘤药物板块,公司成熟的品种大多市场份额稳定,新晋品种增长较快,将持续享受抗肿瘤药物市场需求增长带来的红利。(2)手术麻醉药品:随着恩华药业等竞争对手陆续进入市场,公司右美托咪定的市场份额遭到部分蚕食,但从体量上来看,公司仍是市场上绝对的龙头,市场地位难以撼动。阿曲库铵的市场份额相对稳定,而七氟烷的市场份额则呈现快速增长的趋势。在麻醉镇静领域,公司始终稳坐市场的头把交椅,地位稳固。(3)造影剂:公司碘佛醇的市场份额已经很高,2017年达到90%;碘克沙醇市场份额快速增长,目前也已超过50%。造影剂业务未来有望持续保持较高的增长水平。
    国内外布局稳步推进,变革浪潮中将享受政策红利:公司拥有丰富的在研产品储备,我们预计吡咯替尼、紫杉醇(白蛋白结合型)、聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子(HHPG-19K)等重磅品种有望今年获批上市,同时PD-1单抗不出意外的话也将于年内申报生产。同时公司也通过海外授权和产品海外申报上市的方式积极开拓海外市场,坚持走国际化的发展路线。此外,在医保控费、鼓励创新和高端仿制的医改大背景下,公司受到的负面影响非常有限,反而会在国内医药环境的变革浪潮中进一步成长,未来几个重点布局的药物板块也有望继续维持健康的增长。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为1.35、1.69和2.24元。基于(1)已上市重点产品销售的稳健增长(2)公司丰富的在研产品管线和国内创新药龙头的估值溢价(3)在医改的变革中公司有望享受政策红利,我们维持公司买入-A评级。

晶盛机电:公司业绩实现高增长,单晶设备龙头地位稳固

2017年业绩增长迅速,盈利能力大幅提升:公司2017年归母净利润3.87亿元,同比增长89.76%,毛利率为38.35%,较16年下降了0.52个百分点,净利率为19.07%,上升了2.21个百分点,盈利能力有较大的提升。产品分布方面,晶体硅生长设备是公司最核心的业务,2017年晶体硅生长设备实现营业收入15.72亿元,同比上升132.88%,占比为80.68%,较16年提升了18.82%,毛利率达41.42%;公司智能化加工设备实现营业收入1.99亿元,同比下降了10.58%,占据公司10.22%的营业收入,毛利率为33.0%,较16年下降了4.11个百分点;公司蓝宝石材料业务实现营收0.94亿元,同比增长了173.34%。
    2017年Q4业绩同比高增长,盈利能力持续提升:2017年第四季度,公司实现营业收入为6.91亿元,同比增长64.6%,环比增长53.9%,实现归母净利润1.34亿元,同比增长80.0%,环比增长了20.7%,公司第四季度业绩有较大幅的增长。17年第四季度毛利率为43.9%,同比和环比分别提升了1.5%和5.9%,盈利能力稳步提升。三费方面,公司第四季度销售费率、管理费率和财务费率分别为1.9%、12.9%、0.03%,与上年同期相比,管理费率和财务费率有所上升。
    单晶炉产销两旺,在手订单大幅增长:公司的单晶硅生长炉的产销量有大幅的增长,2017年公司的单晶硅生长炉的产销量分别为1750台和1046台,同比分别增长了341.9%和162.8%。公司单晶炉产品单台售价约150万元,同比下降约11.8%。此外,公司在手订单充足,2017年底,公司未完成合同金额为18.87亿元(半导体和智能化加工设备合计1.05亿),较16年底增长了38倍,加上18年新签的超过11亿的合同,未完成合同金额超过了30亿元。
    公司研发投入持续提升,半导体技术水平行业领先:公司的研发投入经费和研发人数双增长,2017年公司研发投入金额为1.65亿元,较16年增长了1.1倍,占营收比例为8.46%,较16年增加1.34个百分点。2017年研发人数为389人,较16年增长了41%,占比达到了21.95%。截至17年12月底,公司共获授权专利283项,较16年增加了77项,其中发明专利为48项,实用新型213项,外观专利22项。此外,公司与日本齐滕精机、美国Revasum公司等开展技术交流与合作,大力提升公司在半导体产业链高端装备领域的精密制造水平。
    投资建议:公司在手订单充足,半导体高端装备的精密制造水平不断提升,有望成为国产化半导体关键材料和设备的领军企业,我们预测公司2018年至2020年每股收益分别为0.68元、0.90元和1.14元,净资产收益率分别为16.1%、17.9%和18.9%,维持“买入-A”投资评级。
    风险提示:大硅片项目进展不及预期;光伏单晶炉需求及价格大幅下滑。

精锻科技:业绩符合预期,新订单有望促未来保持较高增长

2017年营收同比增长25.62%,归母净利润同比增长31.28%,业绩符合预期。公司发布2017年年报,全年实现营业收入11.29亿元,同比增长25.62%;归母净利润2.50亿元,同比增长31.28%;毛利率41.09%,比上年增加0.48个百分点;净利率22.18%,比上年增加0.96个百分点。同时公司发布2018年一季报,2018Q1实现营业收入3.23亿元,同比增长21.72%;归母净利润0.66亿元,同比增长16.00%;毛利率40.27%,净利率20.46%。一季度营收和净利润增速有所放缓。
    公司2017年业绩表现符合预期,增长动力主要来自:(1)在手订单饱满,传统齿轮业务维持了较好增长,其中结合齿业务实现了高速增长;(2)VVT、新能源汽车零部件等业务开始逐步发力;(3)公司通过增加人员配置(全年新增约130名技术工人)以及产线两班制换三班制缓解了部分产能不足。
    传统齿轮业务增长势头良好,新能源、VVT等新业务持续突破。传统齿轮业务方面,2017年公司半轴齿轮收入5.01亿元,同比增长15.10%;行星齿轮收入2.85亿元,同比增长8.01%,均实现了稳健的增长;结合齿齿轮收入2.78亿元,同比增长81.98%,是拉动公司业绩高增长的主要力量。据最新公告,公司获得大众自动变速器DQ381一档结合齿齿轮项目年需求100万台中80%的配套份额,将于2019年下半年开始批量供货;此前对大众DQ200结合齿齿轮项目的供货份额将由原先年需求90万台的40%提升到140万台套的80%,将于2018年开始逐步供货。
    未来几年在手订单饱满,预计结合齿业务将延续目前高速增长态势。新兴业务方面,2017年公司在新能源汽车和VVT两项新业务上继续取得突破。配套大众DQ400E油电混合动力双离合变速箱项目的相关设备已经安装调试完毕,正进行小批量试生产;新能源汽车电机轴、新能源电动车部件总成等产品配套也正在与客户洽淡中。
    VVT业务则在立足国内自主品牌市场配套的同时正向合资品牌进行拓展。
    产能稳步扩张,订单完成率有望逐步提升。由于订单快速增长,公司2016年订单完成率仅在70%左右,产能不足的情况较为严重。2017年公司本部姜堰工厂通过增加人员配置(预计全年新招约130名技术工人)以及产线两班制安排成三班制缓解了部分产能不足。2018年姜堰工厂计划再招200名技术工人,进一步缓解产能的瓶颈。公司天津工厂预计将于2018年12月开始进行设备安装调试,2019年第二季度实现小批量投产;宁波工厂则预计于2018年5月开工建设。未来新产能的陆续竣工投产可进一步缓解公司产能紧张的情况。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年的每股收益分别为0.76元、0.98元和1.19元,净资产收益率分别为16.2%、17.8%和18.5%,维持“买入-A”投资评级。

网宿科技:2017年q4毛利率进一步回升,基本面有望持续好转

【事件】2018年4月13日,公司公布2017年年报。2017年全年,公司实现:主营业务收入537267.11万元,同比增长20.83%;归母净利润83040.29万元,比上年同期下降33.59%。2017年,CDN行业持续增长的同时,激烈竞争导致公司全年毛利率同比下滑,同时,公司加大项目投资、拓展海外业务带来费用较大幅度增长,导致全年归母净利润负增长。
    2017年Q4毛利率进一步回升,竞争环境有望好转:面对激烈的市场竞争环境,公司积极调整市场策略,积极推进增值服务,提升服务质量,稳固市场地位,成效明显,收入端保持稳步增长,环比、同比增速在2017年Q2以来呈现回升态势;同时,公司业务毛利率在2017年Q2以来触底回升,在保持市场份额的同时,维持行业高水平的盈利水平;成本约束下的CDN降价空间有限,网宿毛利率指标也体现价格战缓和,行业竞争将回归到服务质量。经过激烈竞争,公司保持国内第三方CDN龙头厂商的行业地位,彰显公司强劲竞争力,未来有望受益行业快速增长。
    海外营收同比增长超100%,全球化竞争力初现:公司自2010年启动国际化战略,7年间不断深化海外布局,海外生态建设和产品性能逐渐成熟。2017年,公司完成收购韩国CDNW及俄罗斯CDNV,助力公司成为全球领先的CDN服务商。2017年,公司实现境外营业收入128106.02万元,同比增长102.47%,占公司营业收入的3.84%。随着中国企业出海带来网络质量和服务需求增长,以及公司自身海外服务平台持续优化,海外业务未来增长动力十足。
    互联网应用推动流量增长,CDN行业将保持高增长态势:根据CicsoVNI数据,2017年全球IP数据流量达到了121694PB/月,到2021年将上升至278108PB/月,年复合增长率24%,其中,互联网视频流量占据主导,到2021年将达到159161PB/月,年复合增长率为31%。在国内,全网流量快速提升,移动互联网接入量同比增长162.7%。2018年政府工作报告提出深化实施“提速降费”战略,工信部定制“超高清视频产业发展行动计划(2018-2022年)”推动超高清内容建设和行业应用,都将推动互联网流量进一步增长,CDN市场有望保持高增长态势。根据Technavio预测数据,2016年-2021年全球CDN市场将保持29.71%的年复合增长率,2017年我国的CDN市场价值约为11.7亿美元,预计2016-2017年的复合年增长率为33.68%,2021年将达到38.0亿美元。
    投资建议:根据公司发布的2018年一季度业绩预告,公司2018年Q1归母净利润预增0-20%,基本面有望持续改善。我们预测2018年-2019年,公司将实现收入65.91亿元、81.70亿元和100.25亿元,实现归母净利润10.24亿元、13.72亿元和18.85亿元,对应eps为0.42元、0.56元和0.78元,维持公司买入-A评级。
    风险提示:CDN行业增长不及预期;价格竞争进一步恶化;IDC业务开展不及预期;并购整合不及预期;证券市场系统性风险。

江海股份:产能拓展订单增加,新品助力公司再上台阶

公司动态:公司披露2017年年度报告,销售收入同比上升36.2%为16.7亿元,毛利率水平为24.6%,同比下降1.2个百分点,归属上市公司股东净利润为1.90亿元,同比上升27.5%,每股净利润0.2331元,同比上升14.6%。2017年第四季度公司实现营业收入为5.14亿元,同比增长50.0%,归属上市公司股东净利润为4,291万元,同比下降12.0%。2017年度利润分配预案为每10股派发现金红0.80元(含税),不送红股,不以资本公积金转增股本。
    点评:
    营收利润基本同比推进,产能扩张叠加订单增长:公司2017年销售收入和净利润同比分别增长36.2%和27.5%,从公司的出货量数据看,电容器和化成箔的出货量水平均同比实现了40%以上的增加,公司通过增发获得资金支持其产能的有效扩展,结合产业市场中对于高容量铝电解电容器的需求增加,公司在传统优势产品方面实现了有效的市场占有率提升,进而提升了整体的业绩水平。
    原材料成本上升汇兑损失加剧,规模效应改善经营效率:公司2017年毛利率水平同比下降1.2个百分点为24.6%,上游原材料在环保等压力的情况下出现了产能不足进而带来价格率上升,而第四季度以来的人民币汇率上升则对公司造成了较大规模的汇兑损失。同时我们也可以看到,在产能获得有效扩张后,公司的销售费用率和管理费用率同比分别下降了0.3和1.4个百分点,体现了良好的规模效应。
    未来发展战略及经营计划:三大电容器同步推进,开拓汽车电子新市场:从产品线上看,公司将会推进在铝电解电容器、薄膜电容器、超级电容器三大类电容器的研发、生产、销售,作为全球少数几家品种齐全、产业链完整的企业,公司依靠公司几十年来在国际国内形成完整的营销网络,各类产品在新型家电、工业自动化、新能源、轨道交通、节能减排、智能电网获得广泛应用。下游应用市场方面通过国际合作形成战略联盟,江海牌产品将快速进入汽车特别是电动汽车领域。
    投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为0.28、0.33和0.36元。净资产收益率分别为7.0%、7.8%和8.0%,给予买入-B建议。
    风险提示:传统家电、工控等市场的需求变动影响订单规模;市场整体的产能扩张带来竞争加剧;因环保、汇兑等因素的影响公司的成本上升;

华懋科技:短期业绩承压,中长期稳健增长趋势不变

2017年营收同比增长11.22%,归母净利润同比增长5.93%。短期业绩承压,中长期稳健增长趋势不变。公司发布2017年年报,全年实现营业收入9.89亿元,同比增长11.22%;归母净利润2.78亿元,同比增长5.93%;毛利率42.68%,比上年减少4.07个百分点;净利率28.10%,比上年减少1.40个百分点。2017Q4单季实现营业收入3.12亿元,同比增长7.85%(好于第三季度的7.11%);归母净利润0.91亿元,同比增长11.14%(好于第三季度的-1.12%);毛利率43.86%(好于第三季度的41.07%),但比上年同期减少3.88个百分点;净利率29.32%(好于第三季度的26.56%),且比上年同期增加0.87个百分点。第四季度营收和净利润增速改善较为明显。由于下游乘用车销量增长乏力(2017年国内乘用车销量同比仅增长1.4%,较上年大幅放缓)、原材料价格上升(涤纶工业纱同比上涨约10.00%)及人工成本的上升(劳动力成本同比上升约17.16%),公司2017年业绩增速有所放缓,但我们认为公司中长期业绩保持稳健增长的趋势不变,主要原因有:(1)受益于单车装配气囊数量的增加及配套车型销量的同步增长,产品需求量有望进一步扩大;(2)产品结构优化,更高附加值的安全气囊袋业务收入占比持续提升;(3产能稳步扩充,为未来2-3年业绩增长提供一定的支撑。
    受益于单车配套气囊数量及配套车型销量增长,产品需求量进一步扩大的空间尚较大。公司安全气囊布需求量影响因素可分为单车安全气囊布使用面积和配套车型数量两个维度。单车安全气囊布使用面积方面,目前我国乘用车已普及正面双安全气囊(主副驾驶座两个前气囊),随着2018年版CNCAP等法规的实施和消费升级的持续发生,单车安全气囊配置数量已经逐步从双气囊向四气囊(增加两个车窗帘式气囊)甚至六气囊(增加两个座椅侧气囊)发展,单车安全气囊布使用面积存在较大提升空间。配套车型数量方面,公司是奥托立夫、延锋百利得、锦恒等国内外知名安全气囊制造商的上游企业,产品间接配套长城哈弗H6、广汽传祺GS4、上汽荣威RX5、上汽大众朗逸等畅销车型,总数量将随现有配套车型销量的增加和配套新车型的拓展而增长。未来受益于单车使用面积的提升及配套车型销量的增长,公司产品需求量进一步扩大的空间尚较大。
    产品结构持续优化,更高附加值安全气囊袋收入占比快速提升有利于盈利的提升。
    根据招股说明书数据测算,公司安全气囊布每平方米价格约30元左右,而安全气囊袋每平方米售价则在40元以上。公司近年持续将产品结构向附加值更高的安全气袋业务优化,2017年安全气袋业务收入达到4.88亿元,安全气囊布业务收入4.03亿元,两者收入比已提升至55:45。安全气囊袋业务收入占比的提升也抵消了部分因产品价格年降所带来的成本压力,使公司产品均价和毛利率维持在较高水平。
    产能稳步扩充,为未来2-3年业绩增长提供保障。上市之初,公司安全气囊布产能约1000万米,通过IPO资金逐步将产能扩充至目前的2700万米,但公司产能仍较为紧张,近三年产能利用率均高于90%。2017年8月公司通过增发募集资金7.02亿元,用于现有生产设备的更新替换及原有优势产品生产线的产能扩充。新增产能预计将于未来两年逐步释放,预计2019年公司产能可达到3300万米,较目前产能有22%的提升空间。同时,公司年报披露2018年工作重点是在成本更低的东南亚地区新建安全气囊袋产能。我们认为产能的进一步扩张及往成本更低地区的转移,为未来业绩的增长提供一定的保证。
    投资建议:我们预测公司2018年至2020年的每股收益分别为1.34元、1.57元和1.82元,净资产收益率分别为13.6%、14.7%和15.7%,维持“买入-A”投资评级。
    风险提示:汽车销量增长低于预期;原材料价格大幅上涨;产能达产进度不及预期。

柳工:季报业绩大超预期,中兴之年在今朝

一季报业绩大超预期,全年业绩有望具有强持续性:一季报业绩超预期,主要来自于管理创新和营销变革的推动,尤其是完成国内营销组织新整合和绩效激励体系的变革,土方机械产品线销量增速均大幅度领先于行业平均水平,挖掘机市场份额和地位有望快速提升,在彻底完成自身历史包袱清理后,2018年业绩有望延续一季度态势,全年业绩弹性大增。
    市场自我实现的复苏更具有韧性,更新需求和新增需求不断得到印证:土方机械的复苏是在市场自我调节机制下实现的,根据中国工程机械工业协会挖掘机械分会行业统计数据,2018年一季度,全行业挖掘机累计销量为60061台,同比增长48.42%,一季度挖掘机行业数据和增速是对更新需求和新增需求的初步印证,根据我们测算2018年全行业挖掘机有望实现销量17万台-18万台,增速25%-30%,其中更新需求量在8万台(历史外资品牌需替换量接近6万台),2018年挖掘机更新需求占比有望达到45%-48%,2019年有望达到50%,以挖掘机为代表的工程机械市场有望持续复苏。
    2018年中兴之年,挖掘机销量有望创新高,未来中挖业务有望获突破:以2018一季度公司挖掘机销量增长势头来看,基于公司管理创新和营销变革的推动,且受益于挖掘机市场处于需求旺盛期,柳工各产品线均位居行业前列,我们预测2018年公司挖掘机销量有望超过1.3万台,市场占有率上升至7.50%,国内市场份额有望超过小松和斗山,进入四强。未来伴随着核心零部件的突破,技术、服务和质量不断提升,中挖业务有望逐步获得突破,并实现部分国外市场的局部优势,国产化率和产品结构也将大幅改善。
    投资建议:我们判断今年国内挖掘机销量增速在25%-30%左右,公司全年挖掘机销量增幅有望超过60%;公司在装载机领域是传统的国产品牌龙头,具备非常强的技术优势,装载机市场份额有望稳中有升,鉴于公司一季度业绩大超预期,在彻底完成自身历史包袱清理后,2018年业绩有望延续一季度态势,我们上调公司盈利预测,我们预测公司2018-2020年营业收入分别为155亿元、191亿元、228亿元;归母净利润分别为9.56亿元、13.24亿元、16.65亿元;2018年PE仅为10.8倍,PB1.1倍,估值优势明显,继续维持公司“买入-A”评级。
    风险提示:国内基建和房地产投资增速大幅放缓;原材料价格剧烈波动;海外业务拓展不及预期的风险行业竞争状况恶化;汇率大幅波动带来的风险等。

安洁科技:营收高速增长,智能手机和新能源汽车多点开花

投资要点:公司披露2017年年度报告,销售收入同比上升48.53%为27.15亿元,毛利率水平为37.6%,同比上升1.5个百分点,归属母公司股东净利润为3.91亿元,同比上升1.13%,每股净利润0.61元,同比下降7.58%。2017年第四季度公司实现营业收入为10.54亿元,同比增长119.4%,归属上市公司股东净利润为为4762.5千万,同比下滑60.3%。2017年度利润分配预案为向全体股东按10股派发现金股利人民币1.00元(含税)。
    营收高速增长,商誉减值拖累利润:公司2017年全年销售收入27.15亿元人民币,同比上升48.53%。公司目前的业务主要包括智能手机、台式电脑、笔记本电脑、平板电脑、智能穿戴设备、智能家居产品、新能源及新能源汽车业务等,主要为全球知名消费电子品牌厂商及新能源客户提供产品。智能手机和新能源汽车新产品单机价值量的提升是公司业绩成长的主要动力。2017年归属上市公司股东净利润为3.91亿元,同比上升1.13%,每股净利润0.61元,同比下降7.58%。公司净利润增速低于收入增速的主要原因是公司收购的威博精密未能达到业绩预期,2017年计提了商誉减值约1.19亿元,并下修了全年利润。
    智能手机和新能源汽车多点开花:2017年公司消费类电脑及通讯功能件销售收入同比增长26.7%达到12.84亿元。大客户新产品单机价值量的提升对功能件收入有所贡献。信息存储及汽车电子产品销售收入达到8.77亿元,同比上升11.7%。消费类电脑及通讯金属结构件是收购威博精密并表的新业务,收入为4.81亿元。产品细分毛利率方面,公司消费类电脑及通讯功能件为37.3%,同比下滑1.4个百分点。信息存储及汽车电子产品的毛利率为34.6%,同比上升4.4个百分点,消费类电脑及通讯结构件毛利率为35.7%。
    一季度预期向上,加强整合效应:公司一季度预告净利润1.03亿元~1.30亿元,比上年同期增长15%-~45%。威博精密并表加上公司主营业务方面持续向上推动业绩成长。消费电子方面,公司在智能手机业务模切件、金属件、3D热压塑胶后盖均有布局,全面屏、无线充电和OLED趋势对于模切功能件的需求将进一步提升大客户ASP,同时在国内客户配套的机型和产品类别继续增加;笔记本业务上公司量产产品增加新料号和新的产品类别;新能源汽车业务公司在特斯拉单车价值量大且还有提升空间,中长期成长空间开启。公司将加强与子公司的整合效应,开拓业务空间。
    投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为1.25、1.58和1.65元。净资产收益率分别为12.5%、13.9%和13.1%,给予买入-B建议。
    风险提示:主要客户新终端产品出货量不及预期;市场竞争加剧影响公司盈利能力;收购资产的进展及整合速度不及预期。

长电科技:整合初见成效,未来盈利能力提升值得期待

公司动态:公司披露2017年年度报告,销售收入同比上升24.5%达到238.6亿元,毛利率水平为11.7%,同比下降0.1个百分点,归属母公司股东净利润同比上升222.9%为3.43亿元,每股净利润0.28元,同比上升180.0%。2017年第四季度公司实现营业收入为70.0亿元,同比增长19.1%,归属上市公司股东净利润为1.78亿元,同比上升282.2%。2017年度利润分配预案为每10股派发现金红利0.25元(含税),送红股0股(含税),不以公积金转增股本。
    点评:
    营收稳健成长,盈利能力显著恢复:2017年公司销售收入在星科金鹏同比小幅下降的情况下实现了24.5%的稳定成长,原长电科技和韩国子公司JSCK的收入增长可观。在国内集成电路产业持续处于高景气度的情况下,公司在收购完成后获得了先进封装能力的提升,使得以Bumping和WL-CSP为代表的先进封装产品出货量显著增长,而星科金鹏业务在上海厂向江阴搬迁的过程中出现了下滑,但是随着第四季度搬迁完成后生产逐步得到了恢复。盈利能力方面,公司的净利润率尽管仍然低于同行业水平,但是同比实现了显著的增长,获得了有效的恢复,毛利率等已经基本企稳。
    四季度增长值得关注,旺季毛利率显著恢复:2017年第四季度公司营业收入和净利润同比分别增长19.1%和282.2%,尽管收入规模的增速低于全年整体,但是作为与2016年同样是旺季进行对比,公司的市场订单获取及渠道均有了提升的趋势。更加值得关注的是,公司第四季度的毛利率为15.8%,同比大幅度提升2.9个百分点,并且显著高于全年整体水平,在星科金鹏完成搬迁后产能利用率尚在爬坡过程中,公司的盈利水平已经能够实现显著恢复看,未来有着持续拓展的增长潜力,在毛利率提升的带领下,净利润率也上升1.7个百分点达到了2.5%。
    未来发展战略及经营计划:做强长电、改善星科,目标营收258亿元人民币:公司披露2018年度生产经营目标为全年实现营业收入258亿元,核心的理念通过对于星科金鹏持续整合,并且发挥现有长电科技的产能优势,其中我们可以看到,原长电科技在国内外市场中品牌和竞争力已经获得认可,未来仍然是以客户满意为导向,通过产品质量的保障来维持高满意度。而对于星科金朋则希望加快扭亏为盈的进程,主要是通过实施扁平化管理和建立有效的销售激励机制来实现费用率的有效控制。在技术创新方面,则与客户一起合作,制定出和国际大公司接轨、与国际领先同行同步的技术发展路线图,实现超越发展。
    投资建议:我们公司预测2018年至2020年每股收益分别为0.48、0.80和1.00元。净资产收益率分别为6.5%、9.9%和11.3%,提升评级至买入-B建议,主要原因是由于公司的星科金鹏整合较为理想,并且在置换债务方面的进展也相对顺利,投资价值逐步体现。
    风险提示:受到宏观经济影响半导体产业存在波动风险;星科金鹏的整合效果和协同效应不及预期;下游市场竞争加剧进而影响公司的盈利水平。

东诚药业:核药并购稳步推进,双寡头格局初步形成

核医学发展中外差距明显,国内市场增量空间大:核医学产业,根据应用领域可分成诊断和治疗两大板块,根据产品性质可分为核医学设备和核素药物两部分。从全球来看,核药市场中诊断类核药占比高达90%。诊断类核药是与核医药学成像设备配套使用的。目前影像设备包括X线设备、核医学成像设备等4大类,各有优缺点。
    科学家把核医学影像与CT影像相结合,开发了SPECT-CT和PET-CT,这类新型设备融合了CT和核医学影像的优点,产生了“1+1>2”的叠加效应,是整个医学影像设备未来的发展方向。目前北美和欧洲是全球最大的核医学市场,占比80%以上;国内核医学起步晚,SPECT/PET-CT普及率还非常低,近年来虽然发展迅速,但与欧美的差距仍很大,市场增量空间巨大。受益于核医学行业的发展和先进核医学影像设备的普及,国内诊断类核药市场有望快速成长。
    产品+核药房双线布局,双寡头格局初步形成:公司近年在核医药领域频频出手,目前已与中国同辐形成了对垒的态势,共同瓜分国内核医药市场。(1)在产品上,公司目前拥有包括锝[Tc-99m]系列影像剂、氟[F-18]脱氧葡糖注射液、云克注射液、碘[I-125]密封籽源等多款核药产品,涉及影像诊断和疾病治疗两大板块,适应症包括肿瘤、类风湿性关节炎等,产品线布局与中国同辐不相上下。(2)在核药房资源上,公司收购安迪科后共计拥有14个已建成、20多个在建或近两年拟建的核药房,近年将逐步完善核药房的全国布局。许多核药的半衰期短,限制了核药的远距离运输,需要就近配送,因此核药房是核药生产企业必备的设施,也是核药行业的护城河。核药房的建设成本较高,导致行业新进入者前期投入非常大,没有丰富核药产品线的公司核药房利用率低,性价比不高,限制了核药行业小规模企业的发展。
    全面的核药房网点布局巩固了公司在核药市场上的领先地位,我们预计国内核药市场将长期维持双寡头的市场格局。
    并购整合进入尾声,协同效应增强市场竞争力:自2015年控股云克药业以来,公司已通过并购多家核药公司深入布局核医学领域,待各子公司的核药产品和核药房整合完成后,公司有望利用新增的核药房网点来扩大产品的供应范围,实现资源共享(包括医院资源等),同时扩充的产品线也将提高单个核药房的利用率,实现协同效应,子公司的市场竞争力相对整合以前也会有所提高,进一步增强公司在核药领域的整体竞争力。
    原料药基本维持稳定,不确定因素消除:公司传统的原料药业务中,(1)肝素钠:受到环保督察的影响,上游肝素粗品价格上涨,导致肝素钠原料药价格近期有所反弹,我们认为今后环保监管趋严仍是政策的大方向,肝素钠原料药的价格仍有上升空间;下游肝素制剂的市场需求依然强劲,肝素钠原料有望重新进入景气周期。(2)硫酸软骨素:目前市场上硫酸软骨素价格较为低迷,已经达到2013-2014年的历史最低点。整体而言,公司现在的重心是大力发展核医学业务,原料药板块未来对于公司的业绩弹性不会特别大,因此公司今后不会采取激进的策略,基本维持这块业务的平稳,为公司提供稳定的现金流。
    投资建议:不考虑增发配套融资,我们公司预测2017年至2019年每股收益分别为0.24、0.40和0.61元。基于(1)国内核医学行业快速发展和巨大的增长潜力(2)核药行业寡头垄断的特殊性(3)核药行业标的的稀缺性(4)公司核药布局的日益完善,给予公司买入-B评级。