森马服饰:管理层减持收尾,稳增长趋势强化

管理层减持接近尾声,交易层面压制缓解。截至3 月7 日,周平凡先生共减持其所持有的公司股份2,921.83 万股,占总股本1.08%;同时,Wind 交易数据显示,3 月13 日、14 日及15 日,大宗交易分别成交1,379.15 万股、420 万股和678 万股;上述交易完成后,预计周平凡先生减持接近尾声。而邱艳芳女士计划以协议转让方式减持股份,交易层面而言对市场几无影响。
    前期披露业绩快报,主业高增业绩扎实。18 全年实现营收157.16 亿、同比增长30.68%,实现归母净利润16.93 亿、同比增长48.74%。剔除Kidiliz并表增厚,预计Q4 原有主业维持高增,预计18 年原有主业利润超过15 亿;进一步考虑到新增计提投资性房地产、固定资产以及商誉等减值准备合计3.66 亿,还原来看主业利润底扎实,为19 年较增长夯实了基础。
    巴拉童装“一超”地位强化,外延再夯龙头优势。根据美、日成熟市场经验,童装行业集中度较高且呈“一超多强”格局,专业化童装龙头竞争优势稳固。
    欧睿统计数据显示,18 年森马旗下巴拉巴拉品牌实现117 亿零售额,份额提升0.7pct 至5.6%、较第二名adidas 1.2%市占率的领先优势进一步拉大。
    同时,低成本外延布局国际童装品牌TCP、Kidiliz,长期协同效应值得期待。
    行业竞争格局优化,休闲业务反转基本确立。电商已从“冲突”转为“融合”,国际品牌下沉受阻,森马休闲竞争环境改善,伴随着供应链改革告一段落,未来职业化经营团队将聚焦产品&运营效率提升。18 上半年休闲装净开店255 家,经营面积净增7%,反转基本确立。
    看好公司从成人休闲龙头到童装龙头切换带来的价值重估。童装竞争优势强化叠加休闲业务改善,19 年原有主业仍有望实现20%左右增长,Kidiliz 逐步减亏预计对业绩拖累有限。考虑并表影响,预计19-20 年实现业绩18.05亿、21.35 亿,对应EPS 为0.67 元、0.79 元,对应PE 为16.42 倍、13.88倍,维持“买入”评级。
    风险提示: 1、终端零售环境恶化;2、新兴渠道拓展不及预期;3、并购/合作品牌整合不及预期等。

瑞普生物深度报告:迎接禽流感疫苗量价齐升的新时代

报告要点
    我们认为,2019年禽流感疫苗市场有望迎来量价齐升的新时代。一方面禽流感疫情的严峻性使得禽养殖行业对疫苗防控更加重视,另一方面禽流感疫苗毒株全面升级也进一步提升了疫苗的价格。瑞普生物有望凭借新型禽流感疫苗进入空间更大的招标市场,在疫苗行业面临产品升级的变革期,公司依靠长期的技术积累和持续的研发创新引领疫苗行业的快速发展,重点推荐。
    迎接禽流感疫苗量价齐升的新时代
    我们认为,2019年中国禽流感疫苗市场有望迎来量价齐升的新时代。一方面,禽流感疫情的严峻性使得禽养殖行业对疫苗的防控更加重视,而禽养殖行业的高景气度也有助于疫苗市场渗透率的提升;另一方面,2019年禽流感疫苗的毒株全面升级,招采苗的平均中标价格有望从0.165元/毫升提高到0.3元/毫升,价格涨幅达到82%。综合来看,禽流感疫苗有望行业迎来量价齐升的发展态势。回顾历史,我国禽流感疫苗一共经历三次产品升级,2005年开始我国全面实施禽流感疫苗的强制免疫,2014年由于禽流感病毒出现变异,强制免疫的禽流感疫苗进行了产品升级,2019年又进一步升级成H5-H7型三价高致病性禽流感疫苗。我们认为,产品升级的背后体现出禽流感疫情的复杂化,而新型禽流感疫苗的推出也将促进禽流感疫苗市场的快速扩容。
    瑞普生物:高成长性的禽流感疫苗领军企业
    我们认为,瑞普生物将直接受益于禽流感疫苗的市场扩容,公司业绩有望实现高速增长。一方面,新型H5-H7型禽流感疫苗的推出有助于瑞普生物进入市场空间更大的禽流感招采苗市场,这也将成为公司的重磅单品,我们预计2019、2020年该产品有望贡献营收2.1和3.2亿元;另一方面,禽流感疫苗的量价齐升也将促进整体禽用疫苗市场的扩容,我们预计2019年公司禽用疫苗营收有望达到7.76亿元,同比增长58%左右;第三方面,非洲猪瘟疫情将促进养殖业的生物安全防控体系实现快速升级,这也将推动兽药行业的平稳增长,公司的化药板块则将直接受益。综合来看,在疫苗行业面临产品升级的变革期,优秀的产品品质将成为企业的核心竞争力,瑞普生物有望依靠持续的研发创新引领疫苗行业的快速发展,从而实现业绩的持续高增长。
    投资建议
    我们认为,新型禽流感疫苗有望成为公司的重磅单品,在疫苗行业面临产品升级的时代,公司的长期发展值得期待。预计2019和2020年EPS 分别为0.56和0.75元,对应PE 分别为22.4和16.8倍,给予“买入”评级。
    风险提示: 1. 禽流感疫情集中爆发,导致终端鸡肉消费需求出现明显下滑;
    2. 公司禽流感疫苗的中标情况大幅低于预期,猪用疫苗和化药板块出现下滑。

西山煤电:抓主业破旧疾,乘国改之风,焦煤龙头再出发

供给刚性,强议价+高长协景气有望延续
    供给刚性资源稀缺性凸显,品牌集群与高长协比例对煤价形成支撑。我国炼焦煤资源较为稀缺,且焦煤肥煤储产占比较低,同需求端存在错配。受产能下降及安监环保等影响,焦煤产量逐年下降,而未来国内新增产能有限,国内供给刚性,澳洲焦煤进口限制加大供给紧张程度。焦煤供需面仍好,焦煤品牌集群提升煤企议价能力,高长协占比与长协价提涨对煤价形成支撑。
    量价齐升提升业绩,煤炭板块业绩靓丽
    产能增量空间仍存,高洗选低成本推升公司盈利。公司资源禀赋突出,近年通过产能置换释放斜沟矿等先进产能,以及推进整合矿投产等方式,在产优质煤炭资源逼近3000万吨大关,且后续产能增量空间仍存,2019年整合矿预计新增产能120万吨。2018年上半年公司量价齐升,商品煤销量1218万吨,同比提升6.01%。行业景气带来煤价中枢上移,较好的洗选能力提升公司获利能力,2018年上半年商品煤综合售价669元/吨,较2017年全年均价提涨6元/吨。公司成本控制得力,吨煤毛利领跑行业,2018年上半年达到388元,煤炭业务毛利率持续在50%以上。
    焦化板块盈利改善,电热板块仍有拖累但长期边际向好
    焦化盈利向好,电热板块业绩承压。公司注重多元化发展,除煤炭业务外,在焦化、发电产业链均有涉足。受益行业景气与契约化管理起实效,焦化板块整体盈利向好,2018上半年实现毛利1.80亿元。受原料成本提升及售电价格趋势下行影响,2018上半年公司电力热力板块亏损2.02亿元。煤价高位背景下,短期电热板块盈利整体难言乐观,但长期边际向好。此外,受益参股公司山西焦化成功资产重组,公司投资收益出现较大增量,预计全年山西焦化贡献收益近9000万元,同比提升近8300万元。
    国改预期提升,低估值焦煤龙头值得布局
    国改预期提升,集团优质资产注入可期。公司焦煤产量占集团比重不到30%,而要打造“全国乃至全世界炼焦煤市场上的龙头老大”,几近需集团焦煤资产全部注入。当前集团上市公司体外产能近5000万吨,且精煤洗出率超过公司。作为集团煤炭资源整合平台,优质资产注入预期推升公司价值。当前公司估值仅约历史2%分位水平,而测算核心煤矿重置成本下限近380亿元,远超公司市价,公司价值存在明显低估。我们预计2018、2019年公司EPS分别为0.59、0.64元,对应P/E分别为9.3X、8.5X,维持“增持”评级。

光环新网:idc机柜计划增加,打开市值新空间

事件描述
    2019年3月11日,公司与三河市岩峰高新技术产业园有限公司正式签署《增资合作协议》。岩峰公司的“分立主体”将承接其位于三河市燕郊附近的部分房产合作建设IDC,预计容纳20000个机柜。公司或公司联合其他第三方向“分立主体”增资,增资后公司获得“分立主体”控股权(合计不低于65%)。
    事件评论
    核心城市IDC资源继续增加,打开未来业绩增长空间:考虑到能耗指标,以上海为代表的核心城市继续控制IDC新建机柜数,在行业需求持续高增长及新增需求仍主要来自一线核心城市的背景下,一线核心城市IDC供需紧张态势短期难以逆转。此次公司或公司联合其他第三方拟通过增资控股北京周边燕郊地区的相关IDC资产(预计容纳20000个机柜),驱动IDC机柜规划设计数从5万提升至7万左右,抢占核心城市IDC资源,夯实IDC服务业,打开业绩增长空间,提升市占率。
    云计算业务有望持续高增长,成长空间广阔:公司2018年云计算及相关业务收入延续高增长,同比增速约50%,占比超70%,成为公司新增长极。展望未来,考虑到AWS云服务产品在性能及产品种类等方面的优势,其国内市占率或继续提升,公司AWS相关云计算业务有望持续爆发;参股第三方云服务销售公司光环云客户数正稳步增长,有望逐步实现盈利。光环云推出INSPIRE增值服务平台,旨在以更高效更科学的方式推动AWS云服务产品在国内企业落地,提供光环云业绩新增长点;无双科技后续经营节奏的控制有望保证业绩平稳,商誉减值担忧小。公司云计算业务多点开花,有望持续高增长,未来成长空间广阔。
    盈利预测与投资建议:2019年,公司新增上架机柜数或超6000,且AWS业务或继续爆发,保证业绩继续高增长。公司增资控股北京周边燕郊地区近20000个机柜,大幅提升公司核心城市IDC资源储备量,打开业绩增长空间,提高市占率;中长期看,5G驱动流量爆发和新应用场景落地,助力IDC需求高增长,AWS市占率提升助力云计算业务继续爆发。我们预计公司2018-2020年分别实现净利润6.66、9.64和12.12亿元,对应PE43倍、30倍和24倍,估值优势仍明显。2019年外资入市,有望带动IDC厂商估值提升,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.云服务商资本开支增速下降致IDC需求下滑;2.公司此次拟增资控股的IDC建设进度不及预期。

广州酒家:变更部分募投项目,期待新基地建设释放产能

报告要点
    事件描述公司公告称变更部分募投项目,其中广州食品生产基地扩建项目变更部分实施主体、内部实施结构及实施地点;食品零售网络项目变更投至湘潭食品生产基地项目(一期),金额为8,598 万元;餐饮门店建设项目变更实施主体。
    事件评论
    变更部分募投项目资金使用计划用于支持新生产基地建设,符合公司长期产能规划。公司原募投项目中计划使用2.13 亿用于广州生产基地扩建,变更后将使用其中0.17 亿用于梅州生产基地腊味车间建设、使用0.53 亿用于湘潭生产基地烘焙车间建设,预定达到可使用状态时间均为2020 年12 月。变更的主要原因是广州生产基地空间及其三号车间的建造条件已不能满足公司规模化生产及相关设备的生产和建造条件,同时公司结合三个生产基地的市场特点进行产品种类的调整。湘潭项目一期投资2.38 亿元(自有资金9,969 万元、募集资金13,871 万元)。
    下调直营饼屋布局数量,提高资金使用效率支持新生产基地建设。公司拟将食品零售网络直营店布局计划由230 家调整为80 家(广州60 家、佛山20 家),截至目前已建设34 家,投入1,390.21 万元,累计销售收入4,871.99 万元。公司计划将剩余0.86 亿用于湘潭生产基地的月饼、馅料等车间及配套设施建设。主要原因是饼屋租金、人工成本上升较快,佛山与广州地理位置接近利于直销渠道建设,在省内其他区域则主要依靠经销及线上销售。后续公司将根据市场情况适时、适当布局直营门店。
    广州基地募投扩建进展顺利,已新增产能7,040 万吨。目前三号厂房已建设完毕;募集资金投建的冷链配送中心已完成土建工程,速冻车间已完成部分技改和设备投入,关键设备采购安装暂未完成;中央配餐车间已完成投入;腊味车间已完成部分技改投入。截至目前该项目扩大产能7,040 吨,2018 年销售收入12,022.28 万元。项目完成后预计将新增产能合计不低于2.1 万吨/年,达产后年销售收入不低于76,149.77 万元。
    盈利预测及投资建议:产能扩张和市场拓展背景下业绩增长稳健。预计18-20 年归母净利分别为4.13/4.98/6.22 亿,EPS分别为1.02/1.23/1.54元,对应当前股价PE 分别为30/25/20 倍,给予“增持”评级。
    风险提示:
    1. 食品产品销售不及预期;2. 新餐厅经营业绩不及预期。

千禾味业:千番滋味,禾黍原香

千般美景道不尽,禾草珍珠透馨香。
    千禾起家于焦糖色,华丽转身西南调味品龙头,全国化布局步伐加快。2011年~2018年调味品占公司收入比例从28%左右提升至80%左右;西南地区是千禾的基地市场,2017年度的收入占比接近60%。千禾近年来成长速度较快,全国化布局步伐加快,2018年预计实现营收10.7亿元、归母净利润2.4亿元,2011年至2018年收入复合增速11.4%、利润复合增速26.2%。
    功能化、健康化驱动行业产品结构持续升级。
    酱油行业品牌下沉空间仍存,且竞争格局良好、产品升级阻力小,功能化、健康化是驱动行业产品结构升级的两大引擎。近10年行业总产量增长逐步放缓,对行业空间的争夺从单一“量增”转入到产品升级的“质升”:新兴的功能型酱油产品陆续登场,对应更细分的消费场景;针对健康需求的“0添加”、低盐及有机等产品品类亦不断涌现。
    功能型酱油升级是浪潮,健康型酱油升级是趋势。对标日本,我国的酱油产品升级目前处在鲜味酱油的成长期,类似于日本的丸大豆酱油,这一阶段消费者对口感的要求略甚于健康性。下一个十年,消费者对健康的追求将会更加凸显,遵循向“0添加”、有机等更健康酱油产品升级的发展路径。
    千禾“0添加”战略再聚焦,品类渠道多点开花。
    “0添加”系列产品换包装,持续强化品牌定位。千禾长期以来持续塑造清晰的“0添加”产品定位,且当作核心战略一以贯之,这将成为千禾在下一阶段酱油升级竞争中的核心优势。2018年底,千禾更换了“头道原香0添加”系列的包装,新包装更加突出“0添加”产品标识,有助于强化千禾的核心品牌定位与心智占领,今年有望进一步加强品牌宣传及广告投入力度。
    鲜味酱油、餐饮、电商多点开花。鲜味酱油省外市场再添新品“味极鲜”有望加速品牌全国化布局;餐饮团队搭建完毕、餐饮新品上市,弱势渠道枯木逢春;线上消费力强劲、健康酱油接受度较高,助力千禾线上销售不断突破。
    价升驱动盈利能力提升,渠道库存及动销改善,估值相对低位。
    价升驱动盈利能力提升,渠道库存及动销改善拐点显现。2011年~2017年,公司的调味品均价提升30%,而吨均成本仅提升16%,驱动盈利能力提升。
    去年下半年以来终端动销有所改善,渠道库存逐步消化,品牌定位更加明确,今年有望轻装上阵,重归快速成长通道。预计2018-2020年EPS分别为:0.74、0.64、0.84元,对应PE估值25、29、22倍,给予“买入”评级。
    风险提示:
    1.行业竞争加剧,新产品需求不达预期等;
    2.食品安全问题,政策调整因素等不确定性事件。

璞泰来:平台型龙头稳健增长,负极将迎动力放量之年

事件描述
    璞泰来发布2018年年报,报告期内实现归属净利润5.94亿元,同比增长31.80%,扣除非经常性损益后为4.95亿元,同比增长16.08%。
    事件评论
    作为锂电平台型企业,公司各项业务2018年经营向好:1)负极业务销量2.9万吨,同比增长24.3%,事实上公司产量达到3.3万吨,库存主要系石墨化产能瓶颈产生的委托加工商品;盈利能力方面,公司前期因锁定原材料而享受超额收益,3季度后焦类、石墨化加工成本上行压力体现,整体毛利率回落;2)设备业务方面,尽管因调整产品结构,设备销量下降16%,但产品升级带来均价及盈利能力的显著提升,全年收入实现15.8%的增长,毛利率提升2.76pct;3)隔膜类业务方面,伴随宁德卓高投产、下游龙头电池厂放量,公司全年隔膜涂覆销售2.1亿平,同比增长119%;子公司卓高净利润增速在50%以上;基膜已实现出货,但在未明显放量的情况下,月泉子公司亏损约0.3亿元。
    负极业务迎来动力放量元年,涂布机、隔膜涂覆延续稳健增长:1)负极业务在奉新、溧阳基地投产后,2019年年末产能有望达到5万吨;
    而内蒙兴丰5万吨石墨化产能也将于二季度投产,打破产能瓶颈。客户方面,2019年公司将加大对高端动力市场的开拓,LG化学、宁德时代、三星将是重点突破方向;从盈利端看,一方面公司计划导入新前驱体应对成本压力,另一方面低成本自建石墨化产能将带来加工费改善。2)设备方面,作为国内涂布机领军企业,公司将充分受益于当前由国内外一线电池龙头主导的扩产周期,2018年底公司预收款达到7.03亿元,设备业务稳健增长得到支撑;3)其他业务方面,隔膜涂覆有望继续放量,基膜逐步达产也将形成协同效应;内蒙兴丰受益于低电价,石墨化业务盈利也有望提升。此外,公司铝塑膜/钢塑膜等新业务亦值得期待。
    其他财务数据方面,公司存货以石墨化前的委托代工商品及发出商品为主,库存水平合理;应收账款随收入维持平稳增长,而受益于预收款项的增长,公司2018年3-4季度经营性现金流连续为正。
    投资建议:预计璞泰来2019、2020年归属净利润分别为8.0、10.3亿元,对应PE分别为28、21倍。
    风险提示:
    1.新能源汽车产销量、消费电池需求低预期;
    2.产业链竞争加剧。

正泰电器:政策转暖叠加海外驱动,光伏业务有望持续增长

事件描述
    公司跟踪点评。
    事件评论
    2019年一季度光伏行业淡季不淡效应显著。虽然因政策尚未明确,国内方面装机表现相对平淡;但是海外市场在平价驱动下爆发趋势明显,带动整体市场需求维持高景气。一方面,今年1月国内组件出口规模超5GW,同比增速达67%,再创单月组件出口规模历史新高(Wind数据);另一方面,多个海外市场装机规模高增长,例如德国1月并网光伏579MW,环比增长35%。同时,此前能源局新能源司在2019年光伏发电建设管理相关工作座谈会中,首次将户用光伏单列并给予单独规模,实施固定补贴,我们预计今年国内户用光伏规模达3-5GW左右。
    公司光伏子公司正泰新能源开发深耕光伏领域十余年,目前已经形成组件制造、EPC、电站运营三大业务,同时在2017年涉足户用分布式。组件制造方面,公司凭借后发优势和小而美的战略定位,保障业务扩张性,目前已形成多地区、多国家产能布局,前几年公司组件出口占组件销售额比例较高;电站运营方面,公司聚焦分布式,持续进行电站结构优化,截至2018年三季度末公司分布式电站装机规模占比48%;户用分布式方面,公司地处浙江,依托商业模式创新和完善的全国销售渠道,形成了显著的市场、模式、品牌与渠道优势。2018年公司除电站运营外的光伏业务一定程度受到政策影响,2018年上半年扣除发电收入后,光伏业务营收同比增速约5%;预计在光伏行业景气恢复且国内平价渐近的驱动下,公司光伏业务有望恢复持续较快增长。
    除光伏业务外,公司低压电器业务2018年实现了远超行业的高增长,2018上半年低压业务营收同比增长23%,主要受益产品升级带来的市场份额提升以及经销商持股计划下整体经销网络得到有效激励,2018年底公司展开了对于部分员工、经销商与供应商的第二次持股计划。展望后续,我们认为在持股计划涉及范围扩大的带动下,公司整体产业链经营效率有望进一步提升,并且公司产品升级和新产品种类开拓能够持续贡献销售增速的Alpha,公司低压业务营收增速有望持续超出行业增速。预计公司2018/2019年EPS分别为1.78/2.06元。维持推荐。
    风险提示:
    1.光伏政策风险;
    2.低压电器行业增速不及预期。

烽火通信:18年快报符合预期,19年行业景气向上

事件描述
    3月11日晚,烽火通信发布业绩快报,2018年实现营收242.36亿元,同比增长15%;归母净利润8.42亿元,同比增长2%。
    事件评论
    收入增速保持高位,海外市场或为亮点:公司2018年实现营收242.36亿元,同比增长15%,其中第4季度实现营收68.65亿元,同比增长14%。相较前3季度,公司第4季度收入增速仍保持高位。在2018全年运营商资本开支之下滑影响下,公司全年收入仍保持15%增速,实属不易,我们认为公司海外市场或维持高速增长,为经营亮点。
    全年净利润增长2%,第4季度业绩略微下滑,或因费用增加所致:我们认为公司全年归母净利润增长2.05%,其中第4季度下滑7.62%,主因或系第4季度纳入股权激励费用摊销、叠加费用摊销政策变更,同时5G研发费用投入加大所致。
    5G商用元年,5G传输网招标即将开启:2019作为5G商用元年,传输网建设先行一步,5G传输网招标即将开启。此外,国务院近日印发取消干线传输网建设审批,对于即将规模部署的5G商用传输网络,审批流程的取消将加速运营商对5G骨干传输网络开展新一轮的投资升级,公司作为国内光通信龙头有望受率先益。
    光纤光缆追求稳健发展,反周期逆势成龙头:光纤光缆业务对于公司而言主要为运营商市场开拓商务所需(15-17年盈利贡献也不大),海外市场开拓敲门砖定位(公司光缆出口居国内首位)。考虑到光纤光缆业务对于公司业绩贡献常年稳定,且烽火在此次中国移动2019年光缆招标中一举获第一份额22.58%,较上期提升14.2pct,超市场预期,我们认为此次中国移动光纤光缆集采量价下滑,对公司业绩影响有限。
    投资建议:随着5G建设全面加速,传输网投资开启在即,行业景气向上,考虑到5G商用在即及公司股权激励条件,公司业绩有望在未来两年实现更大爆发。我们预计公司2019-2020年净利润10.09亿、12.61亿,同比增速为20%、25%,对应PE为39倍、31倍,重点推荐,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.5G商用不及预期;
    2.5G传输网升级不及预期。

三安光电:战投引入进展顺利,miniled及化合物半导体打开长期成长空间

事件描述
    近期公司发布《三安光电股份有限公司关于控股股东减持股份暨引入战略投资者进展的公告》。三安集团于2018年3月1日通过上海证券交易大宗交易系统以大宗交易方式出售其所持有的本公司无限售条件流通股77,143,000股,占公司总股本的1.89%,本次股份受让方为兴业国际信托有限公司100%控股公司发起设立的投资基金。
    事件评论
    三安光电引入战略投资者进展顺利,确立为国家各级平台支持的化合物半导体产业龙头。本次公司引入的战略投资者包括兴业国际信托有限公司、泉州市金融控股集团头衔公司和福建省安芯产业投资基金合伙企业,目前公司已经拿到合计约26亿的款项,后续资金落实过程中可能采用增资或股份转让等方式。另外,公司2015年便通过集团公司股份转让及定向增发引入国家集成电路产业基金作为公司第二大股东,国家各级金融平台的支持确立了公司在国内化合物半导体领域的龙头地位。
    Mini/MicroLED将成为公司未来五年LED业务发展的主要驱动力。LED照明渗透率已处于较高水平,后续渗透率的进一步提升对行业拉动的边际影响在减弱,我们认为Mini/MicroLED在显示领域的应用将成为行业下一阶段的驱动力。公司前期在互动平台上表示MiniLED目前已实现量产并销售,MicroLED正在研发中。据我们测算,预计2021年MiniLED在背光和显示领域整体将消耗1.08亿片2寸片,对LED芯片行业将新增约60%的产能需求。
    三安集成整体进展顺利,射频产品已经出货,电力电子器件、光通信、滤波器逐一突破。公司在射频领域主要布局GaAs和GaN的PA等产品,运用于手机、基站等通讯产品的射频前端模块。公司在电力电子器件领域主要布局GaN和SiC的二极管产品,应用到汽车电子市场。此外,公司在光通讯、滤波器等方向积极投入,打造化合物半导体大平台。
    公司本轮引入地方为主的战略投资者,国家各级金融平台的背书将保障公司III-V族化合物半导体平台化战略的顺利进行。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.85、0.95、1.15元,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.LED行业需求持续疲弱,供给端新厂商进入拉长行业调整期;
    2.化合物半导体行业发展进度不及预期。

江铃汽车:领界销量稳步爬坡,轻客延续去库

报告要点
    事件描述 3月5日,江铃汽车发布2月份产销快报,总计销量1.40万台,同比增长1.64%,其中福特品牌SUV为2905台,同比增长840.13%,福特品牌商用车为1375台,同比下滑39.53%,JMC品牌轻客为1364台,同比下滑6.77%,JMC品牌卡车为4053台,同比下滑10.67%,JMC品牌皮卡为3308台,同比增长6.88%。
    事件评论
    领界2月销量稳步爬坡,符合预期。公司2月福特品牌SUV销量2905台,预计主要为领界贡献,相比1月1300台处于正常爬坡过程。根据终端调研,领界目前仍处于供不应求状态,等车周期1个月左右,部分地区需要加装潢提车,主销车型12.98万和14.98万,中枢售价高于此前预期。领界电视广告3月起在CCTV及各大卫视黄金时段播出,有助于进一步提升产品热度,助推销量向上。我们判断领界3月销量开始快速爬坡,未来销量中枢将达到1万台以上。
    轻客延续去库存,皮卡销量稳住,全年看商用车销量有望保持平稳。公司2月福特品牌商用车1375台,同比下滑39.53%,主要与公司主动帮助全顺经销商去库存有关,零售销量预计好于批发销量水平。2月JMC品牌轻客1364台,同比下滑6.77%,相比1月下滑幅度收窄。2月JMC品牌皮卡为3308台,同比增长6.88%,扭转了1月大幅下滑的趋势。全年来看,国六排放升级以及皮卡放开等政策利好公司轻卡与皮卡业务,商用车销量有望保持平稳。
    投资建议:领界开启乘用车新篇章,商用车有安全边际,给予“买入”评级。1)乘用车业务:我们判断领界月销过万为大概率事件,且后续高性价比福特SUV车型有望继续推出,公司乘用车新车周期将逐步发力。2)轻型商用车业务:公司盈利有望逐步企稳,具备安全边际。预计公司2018-2020年EPS分别为0.11、1.15和1.95元,对应PE为193.1X、17.8X和10.5X,维持买入评级。
    风险提示: 1. 乘用车新车型销量低于预期; 2. 轻型商用车业务竞争加剧超出预期。

海信家电:纯正中央空调标的,估值重构在即

事件描述
   海信家电于今日发布公告:公司拟以2500万元受让联合贸易持有海信日立0.2%的股权;受让完成后,公司将持股海信日立49.2%,联合贸易将持股海信日立1.8%;同时海信日立董事会成员由现有七名增至九名,其中由海信家电委派的由现有三名增至五名,且公司将把海信日立纳入合并报表范围。
    事件评论
   海信日立19年增长或将提速,看好其长期发展:受地产景气度影响,18年海信日立收入增速有所放缓,但预计全年仍可实现双位数增长,此外因约克费用摊销所累,海信日立利润表现显著弱于营收,不过该因素的边际影响在19年消除,同时基于家装渠道布局逐步完善、约克品牌整合效益显现以及工程渠道延续较好增长,预计今年海信日立利润端增长有望提速;且基于海外比较以及对产业的跟踪,中央空调在家用市场中渗透率将延续提升趋势,海信日立优势显著,我们看好其长期发展。
    并表可增厚收入规模,海信日立经营效率有望提升:并表后可增厚海信家电整体营业收入,参考公司及海信日立当前的收入规模来看,预计并表后可为海信家电带来25%-30%的收入增量;此外,考虑到海信日立良好经营质量以及优异报表,并表也可提升海信家电资产规模及现金流质量;另外通过调整海信日立董事会架构及各股东委派董事的约定,公司在海信日立决策层中话语权也将增强,其经营效率有望进一步提升。
    估值存在显著低估,并表有望带动估值体系重构:预计18年海信日立贡献投资收益在海信家电整体利润中占比可达50%-60%,海信家电实为A股最纯正中央空调标的,并表完成后这一定位更清晰;目前股价对应19年PE仅为9.16倍,在整体白电板块中估值最低,家用中央空调是我们最看好的家电子行业之一,且海信日立综合竞争优势显著,其未来可充分受益于行业发展,预计并表后公司估值重构空间极为可观。
    维持公司“买入”评级:此次海信日立股权受让及董事会调整完成之后,公司可实现对海信日立并表,一方面并表可为海信家电带来可观的收入增量,且可提升资产规模及现金流质量,另一方面我们十分看好家用中央空调以及海信日立未来的发展,而考虑到公司当前偏低估值,预计并表可显著带动公司估值提升;预计公司18、19年EPS分别为1.00及1.13元,对应当前股价PE分别为10.30及9.16倍,维持“买入”评级。

中青旅:光大入主,高层换届,新征程开启

稳健增长叠加低估值,投资价值凸显
    公司营业收入来源逐渐多元化,景区成为净利润主要来源。(1)乌镇,2018年前三季度实现营收13.53亿元(+9.36%),实现净利润6.16亿元(+3.26%),占中青旅净利润总额的77%,累计接待游客718.79万人次(-10.45%),客单价188元(+22%)。(2)古北水镇,2018年前三季度实现营收7.92亿元(+1%),累计接待游客205.22万人次(-9.44%),客单价386元(+11%)。2006年至今公司PE(TTM)均值为34X,2019年PE为14倍左右,具备安全边际。
    光大入主,高层换届,新征程正开启
    公司2018年1月4日公告称,控股股东青旅集团全部股权划转给中国光大集团股份公司;青旅集团将成为光大集团的全资子公司。中国光大集团是以金融为主业的国有特大型企业集团,集团管理层普遍具备丰富的政商经历,股权划转完成后有望理顺公司管理机制,为公司带来新气象。此外公司有望借助光大集团金融产业背景,及其在旅游、体育、教育、养老等产业的布局实现业务的扩展,长期来看利好公司战略的稳步推进。2018年底,公司顺利完成高层换届,期待新管理层上任后,具体项目相继落地,正式开启新征程。
    南北双镇成为旅游小镇标杆,长期发展前景看好
    乌镇是公司最大的利润来源,立足桐乡,构建以乌镇为核心(乌镇二期项目将有效扩容)、以乌村为附属度假区、以濮院为拓展区域的全域旅游版图,建成后,三者将组成桐乡古镇旅游圈。古北水镇依托司马台长城历史文化,成功因素包含文化内涵的打造、商业模式创新以及稀缺资源的利用。古北可开发面积与乌镇景区相似,成熟期古北水镇游客接待量应该大致为900-1000万。按照客单价300元/人、客流量1000万人、净利率37%,可测算出古北水镇成熟期可实现净利11.10亿元,相较当前,未来规模仍有较大提升空间。
    盈利预测及投资建议
    低估值休闲景区稀缺标的,维持“买入”评级。(1)短期看估值,随着市场担忧的负面因素逐步消除,公司作为低估值白马的投资价值凸显;(2)中期看改善,股东变更后,光大入主,高层换届,期待管理改善、战略改善以及随之的业绩改善;(3)长期看格局,公司作为品质生活的系统提供者之一,深耕“旅游+”,未来发展空间广阔。预计2018-2020年EPS分别为0.81、0.92、1.11元,对应当前股价PE分别16、14和12倍,维持“买入”评级。

华帝股份:经营持续下行风险有限,估值优势凸显

事件描述
    2019年以来,公司股价累计上涨19.21%,跑赢沪深300指数4.96pct;站在当前时点,根据我们对行业及公司的分析与跟踪,同时叠加地产销售滞后影响及竣工交付改善的预期,我们认为厨电行业虽仍然承压但无需过于悲观;且基于公司明显偏离历史中枢的估值水平以及并未变化的长期成长逻辑,我们看好公司后续表现,当前时点估值水平与基本面匹配优势十分显著。
    事件评论
    一二线底部或将临近,交付有望平滑销售影响:根据对历史数据回溯分析,地产销售对厨电的滞后影响大约为3-4个季度,考虑到一二线地产销售增速从2018年二季度以来已小幅改善,乐观预期下一二线厨电市场有望在2019年上半年迎来小幅改善;此外从交付层面看,考虑到地产竣工增速在2018年12月转正,同时叠加2015-2018年地产销售与竣工面积数据的持续背离,预计2019年在竣工带动下,真实地产交付表现大概率或将优于销售表现,从而带动年内行业需求好于市场预期。
    均价长期仍将趋于提升,多元化效果持续兑现:尽管2018年行业景气显著弱化,但行业整体及公司烟灶均价均有提升;从长期视角来看,考虑到公司坚定践行产品高端化策略,预计其产品均价长期仍将延续提升趋势;此外2018年以来公司开始发力燃热业务,从而对整体收入端产生较显著带动作用,而后续基于公司在燃热市场的持续发力,同时考虑到洗碗机及嵌入式产品陆续推出,多元化对营收带动作用将持续显现。
    成本改善叠加合理费用投入,利润率提升逻辑未改:近期上游原材料价格整体趋于下行,且公司从2018年三季度开始逐步加强对制造成本的管控,预计其后续毛利率大概率仍可提升;从费用端看,考虑到规模效应显现以及对费用投入精细化管理,预计公司期间费用率大概率也趋于下行;总体来看,考虑到公司整体盈利能力与行业高端龙头仍有较大差距,同时叠加毛利率改善以及合理费用投入,公司利润率仍将稳步提升。
    估值处于历史底部水平,或为配置较好时机:考虑到2018年二季度起一二线地产销售增速已逐步改善,同时叠加年内地产交付表现大概率优于销售,行业景气虽仍然承压但或好于市场预期;此外,公司中长期成长逻辑未变,高端化、多元化以及利润率提升均将带动其实现优于行业的增长;近期公司股价虽有反弹,但当期估值水平仍处于历史底部;预计公司18、19年EPS为0.77、0.97元,对应目前股价PE分别为13.66及10.88倍,估值水平与基本面匹配优势十分显著,维持“买入”评级。
    风险提示:1、终端需求不及预期;2、房地产市场销售增速快速下行;3、行业竞争加剧;4、原材料价格快速上行。

用友网络:拐点确立,掘金产业互联网盛宴

我们持续跟踪用友网络自提出企业互联网战略以来的各项指标变化,可以判定的是,用友网络的确由表及里发生了质的变化,目前公司正致力于从产品型公司通过搭建平台而升级为生态型企业。本文将重点阐述当前用友网络云化转型取得的显著成果,及其面临的天时、地利、人和兼具的重大发展机遇。
    拐点,业务指标和财务指标均显示公司进入兑现期。
    用友网络是A股计算机行业内为数不多的真正大刀阔斧投入转型云计算的公司,随着创新业务客户量、线上交易流水、创新业务员工占比等业务指标快速增长,其线上业务收入、净利润、毛利率、经营性现金流、预收账款、创新业务研发投入占比等财务指标正全面反哺,为用友网络带来加速成长,表明公司转型卓有成效,且已迈过最困难的阶段,确立未来发展的向上拐点。
    天时,产业互联网盛宴已然开席。
    从BATH组织架构和战略布局调整的共性可以看到,互联网向实体经济的渗透正加速落地。自上而下,工业互联网等政策大力推动百万企业上云,以期实现经济增长的新旧动能切换;自下而上,诸多案例表明,企业对“大智移云”新技术的投入已经从成本中心向利润中心转化,是当前全产业升级浪潮下企业在竞争中的制胜法宝,驱动产业互联网时代加速到来。
    地利,深耕三十余载,企业级服务龙头再出发。
    用友网络深耕企业级服务市场30年,其积累的庞大B端用户基础、行业经验、产品多样性是其他企业包括BAT在短期内无法复制的,且目前已然在中国公有云SaaS市场占有率第一(CCID数据)。我们认为,未来用友网络在存量客户互联网化转嫁、iUAP平台构建生态、U8Cloud3.0、NCCloud产品迭代、金融变现数据等行动上,均先人一步,有望持续领跑企业互联网市场。
    人和,管理层年轻化,聚力生态伙伴。
    2019年用友网络启动管理团队年轻化及组织架构扁平化步伐,任命76年陈强兵先生为公司总裁,目前公司共计8名70后高级副总裁,且近5年来实行持续股权激励,最大限度激发企业创新活力。另外,公司通过搭建平台聚力第三方ISV、渠道商、互联网巨头等各路伙伴,共推实体互联网加速落地。我们预测公司2018-2020年分别实现收入82亿、107亿、138亿,净利润6.1亿、8.2亿、11.1亿,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.宏观经济大环境影响公司传统业务;
    2.企业上云进展不达预期、市场竞争加剧等风险。

万科A:收放自如,行稳致远

优异ROE背后是公司每个经营细节上的领先。
    公司2017年ROE约为22.8%,远高于行业整体的13.6%。拆分来看,公司毛利率约为34.1%,高于行业整体的29.5%;期间费用率约7.1%(行业:9.4%),三项费用率均低于行业整体;因此公司全口径净利率约为15.3%,高于行业整体的12.4%。杠杆方面,公司2017年归母权益乘数约为8.1倍,远高于行业整体的5.5倍,但主要依靠5.4倍的无息杠杆(行业:2.4倍),其1.3倍的有息杠杆远低于行业整体的1.9倍。公司的均好性可见一斑。
    关键节点前瞻性战略的选择成就公司的均好性。
    举例而言,万科在1994年果断砍掉旁枝、聚焦于住宅开发主业优势赛道,销售和管理费用率也从调整完成前最高的7.8%和13.5%分别降至2017年的2.6%和3.7%。2000年前后,万科较早地围绕核心城市进行布局,保障盈利能力同时突破了增长瓶颈。2003年公司开始向帕尔迪学习,在客户细分、快周转、现金流管理等方面走在了前列,2003-2010年销售额CAGR达51%,2010年更是首破千亿元大关。2012年后,万科认识到行业将由“黄金时代”进入“白银时代”的变化,开始了向“城市配套服务商”的战略转型,同时对激励机制作出重大调整。公司并不主动“赌周期”,但数十年来经营战略上持续领先于行业,背后是核心团队出众的战略眼光与强大的忧患意识。
    开发主业稳定基本盘,多元业务打开增长空间同时提升估值。
    市场对公司担心主要在行业波动带来的销量下滑以及多元化能否带来稳定充足的利润,但我们认为公司仍有望在中长期引领行业,原因如下:1)商品住宅市场较为平稳,公司在住宅开发主业上已做到业内顶尖,有利于稳定基本盘;2)核心团队战略能力已被时间证明,未来超前的战略眼光、好赛道和协同效应或将支撑万科多元化业务发展,进而打开增长空间、提升估值。
    增长稳健、配置价值凸显,维持“买入”评级。
    当前核心资产较为稀缺,公司作为房地产业“均好性”的集大成者,有望享受核心资产溢价。性价比方面,公司近年来派息率较为可观,股息率已具一定吸引力,配置公司股票相当于以较可观收益率买入高评级附带稳定增长的债券,具有一定安全边际;公司当前配置价值凸显。预测公司2018、2019、2020年EPS分别为3.02、3.68、4.44元,同比增长19%、22%、21%,对应2019年2月15日收盘价PE分别为8.80x、7.21x、5.97x;NAV每股43.42元,2月15日收盘价折让约38.86%;维持买入评级。
    风险提示:
    1.行业调控政策或存在一定不确定性,影响上市公司销售业绩;
    2.宏观经济波动可能对公司经营造成一定影响。

伟星新材:Q4收入增速超预期

单季度收入增速超预期。2018Q4公司收入增速达到了19.6%,较Q3有所提高,我们判断或主要因为:1)零售业务的节奏影响。春节因素会影响经销商年底的补货节奏。2018年春节较晚,经销商年底补货或推迟到2018年1月进行,影响到2017Q4的收入基数;2)房产业务或有较好表现。公司去年成立房产事业部,经过前期培育之后或开始逐步放量;3)工程类业务的集中结转可能产生扰动。市政、燃气等工程业务通常会在当年年底集中结转,其结转节奏可能会对收入产生影响。
    营业利润率提升或主要受益费率下降。2018Q4公司实现营业利润率24.2%,较2017Q4提升0.8个pct。考虑到Q4原材料价格要高于2017年同期以及毛利率相对较低的工程业务增长较快,预计Q4毛利率表现或将承受压力。结合2018年前3季度情况看,我们判断营业利润率的提升或主要源自于销售等费率的下降。此外在税前利润率提升0.5个pct的情况下,Q4净利率反而下降了0.6个pct,我们判断或主要是受到综合税率变动的影响(2017Q4综合税率约12%,2018Q4为16%)。
    竣工增速或将企稳回升,行业需求有望改善。家装建材需求与地产竣工相关度较高。考虑到地产竣工与新开工的滞后关系以及合同约束的限制,我们预计竣工面积增速在今年迎来向上拐点。因此地产对行业需求的压制或将缓和,且考虑到公司的强α属性,有望保持业绩稳定增长。投资建议:按照70%分红率计算,当前公司股息率在3%左右,考虑其稳定增长的特性以及优异的财务报表表现,值得长期关注。我们预计2019年公司归属净利润11.4亿,对应PE19倍,维持买入评级。

山东赫达:纤维素醚再上层楼,植物胶囊前景无限

深耕非离子纤维素醚+植物胶囊,公司发展步入快车道。
    公司主营产品为非离子纤维素醚与植物胶囊,前者主要应用于建筑、医药与食品等领域,后者用于保健品、医药领域。公司分别拥有年产3.89万吨建材级、0.4万吨食品医药级纤维素醚产能,并积极向产业链下游延伸,目前已拥有35亿粒/年植物胶囊产能,拟投资扩产50亿粒/年。受益于产品升级和营销突破,公司发展进入快车道。2018年前三季度,公司实现营业收入6.6亿元,同比增长39.1%,归母净利润0.6亿元,同比大幅增长50.2%。
    纤维素醚行业蓬勃发展,公司龙头优势日渐凸显。
    根据中国纤维素协会统计,2012年我国非离子纤维素醚产销量近10万吨,到2018年,产销量已增长至30万吨。行业快速发展来自两方面的原因:(1)受益于我国城镇化率的提升以及国家政策推广,以建材级产品为代表的非离子纤维素醚用量快速增加;(2)企业自主生产和研发水平不断提高,医药、食品级纤维素醚国产替代比例不断提升。随着纤维素醚向下游渗透的逐步加深以及出口的拉动,未来行业市场容量有望持续增长。目前国内纤维素醚行业格局较为分散,产品差异较大,低端市场竞争激烈,而食品医药级等高端品种进入门槛高,生产者寥寥。公司作为纤维素醚行业龙头,主攻中高端市场,采用改进“一步法”工艺,产品质量、成本、环保优势显著,获得国内外一线企业认可,有效保证新增产能充分释放,公司优势地位日渐提升。
    植物胶囊行业潜力巨大,公司发展再获新空间。
    根据MarketsandMarkets统计,2017年全球胶囊市场空间达17.9亿美元,随着下游医疗健康、保健品产业的发展,预计到2023年胶囊行业年均复合增速达7.4%。而由于历史原因,目前全球胶囊品种以动物胶囊为主,植物胶囊占比较低。相比而言,植物胶囊具备原料易得、生产绿色环保、保质周期长、易为穆斯林人接受等优点,人们越来越重视健康安全,未来植物胶囊替代空间巨大。公司配套医药级纤维素醚,具备产业链一体化的独特优势,植物胶囊成本优势突出,市占率有望快速提高。
    首次给予“买入”评级。
    公司为纤维素醚与植物胶囊龙头。纤维素醚产品品质好、供货稳,已获得国内外龙头认可,市占率将快速提升;植物胶囊替代空间大,公司凭借产业链一体化优势,快速崛起,乘势腾飞。预计2018-2020年EPS为0.60/0.96/1.32元,对应PE为30.5/19.1/13.8倍,首次给予“买入”评级。
    风险提示:
    1.公司新增产能释放低于预期;
    2.下游需求不佳,公司产品价格下降。

比亚迪:1月新能源乘用车销量维持高位,符合预期

受益补贴新政出台前的抢购效应,1月新能源乘用车销量同比大幅增长。2019年新能源汽车补贴预计会有较大幅度退坡,新政落地前消费者抢购情绪明显,1月新能源乘用车销量28005辆,保持高位,仅次于去年11、12月水平,在去年同期低基数背景下实现高增长。分车型看,公司纯电动主力车型元EV月销首次超过1万辆,表现亮眼,插电混动主力车型唐DM月销爬升到6908辆。此外,全新一代唐EV、元EV订单分别超过5000辆、2000辆,表明市场认可度较高。
    燃油车跟随行业去库,终端需求表现较好。根据乘联会数据,1月累计批发销量同比下滑17%,行业整体处于去库存阶段。公司1月燃油乘用车销量15252辆,同比下滑56.43%,在2018年年底库存压力较大背景下积极去库存。1月燃油车终端销量达到28000辆,表现优异。
    强劲新车周期正式开启,2019年新能源乘用车销量高增长可期。比亚迪全新一代产品竞争力强,展望2019年,公司现有车型预计将有较好销量表现,随着唐EV、宋MAXDM、宋新能源换代车型上市,以及网约车订单大量交付,预计公司新能源乘用车销量将达到40万辆以上。
    比亚迪为新能源汽车龙头,发力变革提升产品力,爆款频出提振业绩。1)新能源乘用车:强劲新车周期带来销量大幅增长。2019年虽面临补贴大幅退坡,凭借销量高增的规模效应、整车和电池降本、产品适当提价,公司单车盈利仍有望保持相对稳定。2)传统乘用车:销量触底,精品新车带来量价齐升。3)动力电池:公司出货量行业第二,技术和成本优势领先,开启外供后发展空间巨大。受益新车热销,公司业绩将迎来明显改善。预计公司2018-2020年EPS分别为1.12、1.42和1.70元,对应PE为46.2X、36.3X和30.4X,给予买入评级。

中远海控:全年业绩承压,4季度盈利提升

事件描述 中远海控发布2018年业绩预告:公司预计2018年实现归属净利润约为12.0亿元,同比下降54.8%;预计实现扣非后归属净利润约为2.0亿元,同比下降78.9%。
    事件评论
    全年业绩同比下滑,油价上涨侵蚀盈利。2018年全年来看,公司预计归属净利润和扣非后归属净利润较去年同期都有明显下滑,主要由于:1)2018年,集运行业运力交付量(128.3万TEU)较2017年(114.7万TEU)小幅增加,集运运价增长受阻,SCFI年度均值较2017年仅同比微涨0.7%。然而,2018年船用燃油380CST价格均值为443.3美元/吨,同比增加24.2%。燃油成本大幅增加叠加运价大致持平,公司集运主业利润下滑。2)2017年公司因出售青岛前湾集装箱码头股权确认处置收益18.9亿元,而本期无此项目。
    Q4盈利同比改善,美线抢运或为主因。结合3季报和年度业绩预告情况,预计公司单4季度实现归属净利润和扣非后归属净利润分别为3.4和5.8亿元,较去年同期-0.7和-1.6亿元显著改善。2018Q4,SCFI季度均值为910.5点,同比上涨21.0%,其中,美西线和欧线分别同比上涨74.9%和5.3%。美线Q4运价大幅提升或主要由于在中美贸易摩擦充满不确定性的背景下,货主提前出货的抢运行为导致美线需求明显改善。报告期内,船用燃油380CST价格均值同比上涨19.1%。由于燃油成本占总营业成本比例为15%左右,因此,运价上涨带来盈利改善力度大于燃油成本对盈利侵蚀。
    贸易摩擦短期影响,龙头集聚长期受益。目前,中美贸易摩擦引发市场对集运行业的担忧,股价反映了较差的基本面预期。然而,我们依然看好集运行业的中期修复:一方面,由于集运在手订单量与总运力比率处于历史低位,未来2-3年行业供给压力逐步减小,另一方面,集运行业规模效益显著,集中度持续提升,竞争结构改善。公司作为全球第三大班轮公司,将充分受益于行业定价权向龙头集中的过程,同时公司在收购东方海外之后规模效益亦将逐步体现。我们预计公司2019-2020年的EPS分别为0.25元和0.29元,维持“买入”评级。
    风险提示: 1. 贸易环境恶化导致进出口箱量增速下滑; 2. 燃油价格大幅上涨; 3. 船队交付大幅增加。

航发动力:轻装前行的航发巨头

事件描述月26日,公司股东大会审议通过2019年关联交易预计执行情况,与2018年同期股东大会预计情况相比,销售商品及提供劳务关联交易预增20.83%,购买商品及接受劳务关联交易预增49.03%。
    事件评论 2019关联交易持续预增,军工行业景气度不断提升。行业受军改影响逐步减弱,公司所在细分领域对航空发动机需求迫切程度较高,行业景气程度有望不断提升,2019年销售商品及提供劳务关联交易预增20.83%。公司前三季度存货和应收票据及应收账款相对期初均保持较快增长,分别为21.44%、44.16%,其中存货大多为在制品且应收账款主要来源为关联方和具有国防性质款项。公司在军用市场有望全面受益于新机列装、旧机换发与备用所带来的军用航空发动机巨大空间。
    投资清理、成本工程持续推进,费用结构有望持续优化。公司持续推进投资清理工作,包括近期子公司精铸公司的清算注销、子公司黎阳动力吸收合并凯阳公司、子公司黎阳动力拟将涉及的“三供一业”及办社会职能资产协议转让等。预计后续公司将持续推进成本工程,投资清理后企业包袱减轻,资产质量、经营效率和盈利能力有望进一步提升,有助于财务费用结构持续优化。
    高端制造引领者,航发巨头制造工艺实力雄厚。航空发动机全面受益于国家制造业升级战略,公司作为掌握航发核心技术的研制方有望成为高端制造的引领者,同时作为我国航空发动机集团发动机整机资产上市平台,也是国内军用航空发动机整机供应商。背靠实际控制人中国航发下辖的多家航空发动机核心科研院所,公司具有我国航空发动机领域最重要的研发力量,并形成密切的航空发动机研发制造关系。公司未来有望在民品市场不断推进,国产民机的快速发展将为其打开广阔的民用市场提供了契机。
    投资建议:基于公司在我国空军战略转型中的地位,我们看好公司未来的长期发展,预计公司2018-2020年EPS 分别为0.50元、0.61元、0.71元,对应PE 为43.60X、35.70X 和30.61X,维持“买入”评级。
    风险提示:1. 航空发动机需求低于预期;2. 新型航空发动机研制进展和大批量生产时间低于预期;3. 公司民品领域竞争能力低于预期。
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歌力思:百秋获天猫六星服务商,服装主业维持改善

事件描述近日,2018下半年“天猫星级运营服务商”评选结果出炉,百秋电商荣膺天猫仅有的7家六星运营商之一,综合运营能力再获认可。同时,2018年,百秋成立海外子公司ARRIVA,为海外品牌在东南亚地区提供电商运营服务,成为公司海外业务拓展的里程碑;2018双12,ARRIVA 菲律宾及马来西亚GMV 同比双11增长20%,其运营品牌FitFlop 在连续三场大活动中均打破平台记录,蝉联东南亚区域FASHION 类目第一名,验证公司海外运营能力。
    事件评论
    百秋电商,创立于2011年,致力于为品牌商提供一站式电商运营业务,目前已发展成为专注国际时尚领域的全域服务商,持续为国际时尚品牌提供整合线上线下全渠道的品牌咨询、店站运营、数字营销、仓储物流、IT 解决方案和新零售等全链路服务。目前,公司拥有自建3万平米高标仓,以及专为奢侈品准备的5000平米防尘仓和300平米恒温恒湿仓;同时,公司拥有1000+平米的百秋视觉影像工作室,配备国际顶级设备和专业团队,提供专业4A 级定制服务;在歌力思母公司赋能下,百秋也在尝试线上线下打通的新零售业务拓展,并已在Clarks 等品牌上进行试点,改善效果显著。2018年前三季度,歌力思以百秋为主的其他业务实现营收0.60亿元,同比+84.4%;伴随着基础设施趋于完善,公司竞争优势持续强化,在品牌扩充及服务附加值提升的支撑下,百秋业绩有望保持快速增长。
    受全国大范围降温带动冬装销售增加、减税等消费刺激性措施效果逐渐显现等因素影响,18年12月,限额以上服装零售同比增长7.4%,环比改善1.9pct。
    我们预计四季度歌力思服装业务在同店改善及新拓店趋于成熟带动下,有望环比三季度出现改善。2019年,歌力思主品牌有望推出亲民线,主要定位低线城市,在产品价格带上进行下移,突破当前开店瓶颈;Ed hardy X 在产品结构及价格进行调整后,将专注同店改善,并有望在产品品类方面做进一步延伸;新兴品牌体量尚小,仍具备明显拓店空间。
    公司系统化及精细化构建的竞争壁垒初步确立,基于管理经验输出带来的多品牌运营能力显现。我们预计公司2018-2020年实现归母净利分别为3.74、4.65及5.56亿元,对应EPS 为1.11、1.38及1.65元/股,同比增长24%/24%/20%,现价对应18PE 仅为14倍 ,维持公司“买入评级”。
    风险提示: 1. 终端零售低迷;2、整合并购不及预期;3、开店不及预期。

皖能电力:高业绩敏感性叠加神皖收购催化,二线火电优质之选

安徽省电力需求空间广阔,利好存量机组利用小时提升
    安徽省深度参与长三角地区一体化发展,推进供给侧改革和加快新旧动能转换,用电需求旺盛。与此同时,安徽省发电机组装机容量增幅有所放缓,带动火电利用小时同比增长410小时。考虑到未来安徽省内能源发展将更加偏向于可再生能源,火电装机增长受限,且电能替代、第三产业用电和居民生活用电有望持续拉动用电量增长,利好安徽火电机组利用小时提升。
    地处煤炭运输链末端,煤价敏感性较高
    安徽省为南方内陆省份,处于煤炭运输链的末端,产自“三西”省份的煤炭需要经过铁运、海运、汽运多个运输环节,煤炭落地价格偏高。此外,当煤炭的需求处于紧张/宽松时,相应地,煤炭的运输条件也会出现紧张/宽松,供需环境的变化也会反映到运输价格上。从历史的情况上来看,运价的波动幅度甚至高于煤价本身的波动幅度,对于各地煤价的影响十分显著。较高的煤炭价格、较强的波动幅度,让皖能电力的业绩具备了较强的业绩敏感性。
    神皖能源注入启动,利好公司盈利能力提升
    公司拟增发与现金结合收购神皖能源49%股权。神皖能源装机容量592万千瓦,背靠中国神华,母公司的优质煤炭资源提供稳定的煤炭供应和相对低廉的价格,标煤单价低于皖能电力和安徽平均水平。此外,神皖能源利用小时较高,也进一步为盈利能力提供了保障。收购完成后,公司将增加权益装机容量290.08万千瓦,利好盈利能力提升。此外,参考2016年以来电力上市公司进行的几次大型火电资产收购,皖能电力本次收购神皖能源49%股权的出资PB(1.62倍)居于中游水平,处于相对合理的收购PB范围。
    以往鉴来:归来仍是后起之秀
    回顾“后2011”时期,在剔除或因确认成本、资产减值而影响经营业绩的四季度后,可以清晰地发现在煤价走低的背景下公司单季度业绩持续提升。通过复盘研究发现,当煤价持续下行时,公司作为二线火电标的有望在业绩改善和估值提升的帮助下获得显著绝对收益和超额收益。
    投资建议与估值
    在煤价、供需同比改善,且神皖能源注入贡献可观投资收益的带动下,公司业绩有望同比大幅增长。假设神皖能源股权收购于2019年完成,暂不考虑收购完成时间对公司投资收益的影响,我们预计公司2018-2020年业绩分别为5.34亿元、9.77亿元和12.55亿元,对应EPS分别为0.30元、0.55元和0.70元,对应PE分别为16.25倍、8.89倍和6.92倍。
    风险提示:
    1.电力供需环境恶化风险;煤炭价格出现非季节性上涨风险;
    2.收购神皖能源股权事宜推进不达预期风险。

青岛海尔:经营表现稳健,龙头穿越周期

事件描述 青岛海尔跟踪点评报告。
    事件评论
    四季度主营增速环比平稳,外销表现或依旧优于内销:基于主要第三方数据及跟踪情况,预计公司2018年四季度主营增速环比或较为平稳。内销层面,产业在线数据显示,公司空调四季度出货增速环比降幅收窄,且10月和11月的冰洗内销出货也保持正增长;终端表现上,冰洗等强势品类,四季度在全渠道的零售额份额均延续提升趋势。外销层面,空调及洗衣机四季度出口表现抢眼,与此同时GEA运行良好,考虑到期间汇率处在相对较低水平,预计外销或延续三季度趋势,表现优于内销。
    结构升级叠加成本红利,盈利能力同比存在改善预期:一方面,奥维数据来看,无论在线上还是线下渠道,四季度公司主要品类的终端零售均价均呈同比提升态势,高端品牌卡萨帝依旧保持较好增长表现;另一方面,期内钢、铜、铝及塑料等主要大宗原材料均价,同比及环比均有所下行,成本红利或有望在经营端逐步兑现;如若剔除此前重分类物流费用所带来的扰动,产品结构优化叠加成本红利助推下,预计公司四季度真实毛利率同比或有提升,进而或将驱动公司整体盈利能力有所改善。
    融资及并购事项悉数落地,白电龙头稳健增长预期强化:2018年以来,为进一步优化业务布局及资本结构,公司在资产层面先后推进了集团旗下斐雪派克的收购,海尔电器净水与物流资产的置换,以及对意大利Candy集团的收购;同时,在融资层面也先后落地了D股及可转债的发行;上述事项或多或少对公司短期经营及股价构成了一定扰动,不过随着并购及融资项目相继落地,内部资产组合得以优化的同时,区域布局日臻完善;作为全球综合白电龙头,公司后续稳健增长预期持续强化。
    维持“买入”评级:预计四季度公司主营增速环比较为平稳,盈利能力在结构优化及成本红利助推下存在改善预期。后续来看,公司业务架构或更契合当前行业景气及短期政策走向;同时,在中高端占位领先且渠道效率回升背景下,内销趋势仍有望延续;外销在GEA、Candy加入后布局已较完善,协同效应值得期待;此外,互联网转型正逐步打开公司长期发展空间。预计2018及2019年EPS分别为1.19及1.31元,对应当前股价PE分别为13.11及11.85倍,维持公司“买入”评级。
    风险提示:1、终端需求不及预期;2、房地产销售大幅下滑;3、汇率大幅波动;4、原材料成本大幅上行等。

星宇股份:客户稳健叠加产品升级,保障业绩稳健

一汽大众、一汽丰田2018Q4产量增速优于行业,下游稳健保障收入端的平稳。2018四季度行业产量为612.65万辆,行业需求相对疲软厂商普遍减产,叠加2017年同期高基数,行业同比下滑18.4%,环比增长13.4%。星宇股份主要客户一汽大众和一汽丰田表现相对稳健。一汽大众产量为37.26万辆,同比下滑9.3%,环比增长1.6%,一汽丰田产量为19.27万辆,同比增长11.4%,环比增长4.6%。其中一汽大众新车型探歌和探岳产量分别为2.11万台和2.08万台。下游客户销量相对稳健叠加新车型投放,为公司收入增长奠定良好基础。
    LED车灯持续渗透,进一步保障收入和盈利增长的确定性。公司配套主要车型如大众探歌、奥迪Q5L、奥迪A3、大众宝来等车型均已装配LED或部分LED产品。前大灯单车价值从原本的300-400元提升到1500元以上。同时,LED产品盈利能力更高,公司产品结构持续优化。
    从2018年Q1-Q3来看,公司利润率分别提升0.86、0.95和1.31个百分点,盈利能力提升显著。2018Q4随着LED车型增加,盈利能力将保持改善趋势。
    展望2019年,公司仍有望保持较快增长。上一轮汽车消费政策影响基本结束,2019年有望迎来行业拐点。同时,行业分化加剧,龙头车企的份额将进一步提升。德系、日系在目前市场具有较为强势的地位,一汽大众探歌、探岳2019年将贡献全年销量,一汽丰田产能扩张,保障了星宇下游的稳定。LED车灯升级大势所趋,LED配置将从15万以上车型逐步向10-15万车型渗透。公司目前LED产品渗透率仍然较低,空间依然较大。客户稳健叠加产品升级,业绩有望保持较快增长。
    产品客户双飞跃,进入盈利提升新周期。公司战略从低价获取客户向深入挖掘价值转变,LED车灯渗透率提升单车价值,规模效应驱动生产成本和费用率下降,有望复制小糸和海拉成长路径,进入新一轮盈利能力提升周期。预计公司2018、2019年EPS分别为2.27和3.17元,对应PE23.51X和16.85X,维持“买入”评级。

鄂武商A:短期经营承压,梦时代助力中长期发展

事件描述
    近期我们对鄂武商经营情况进行跟踪梳理。
    事件评论
    购物中心受可选下行影响同店承压,超市闭店调整步入尾声。2018年以来,服装、化妆品、金银珠宝等可选品类限额以上零售额增速持续放缓,使公司购物中心业态增速有所回落,2018Q1-Q3公司购物中心业态营业收入同比增长0.19%,增速较2017年全年放缓5.98个百分点,但考虑到公司购物中心整体店龄结构偏大且无新开门店背景下,这一增速仍处于行业相对较优水平。2018Q4服装、化妆品、珠宝品类限额以上行业增速环比Q3分别放缓2.30、3.64、7.42个百分点,我们预计购物中心同店仍有一定压力。2018年公司超市业态闭店调整基本结束,2018Q1-Q3超市无关闭门店,新开店1家,“优质优品、提质增效”建设初显成效,2018Q1-Q3超市业态毛利率为20.82%,同比提升0.51个百分点。
    强化经营管理提质提效,梦时代项目顺利推进助力中长期业绩增长。购物中心方面:公司2018年提升了高档品牌占比,通过高档品牌的优质服务促进长尾商品销售并进一步提高客户粘性,我们认为此举有望进一步拉开与竞争对手品牌资源的差距。超市方面:2018年公司分级建立标准化超市门店经营管理模式,希望提高超市业务的盈利能力,同时公司以生鲜类为重点,加大餐饮化比例,加快品牌提档升级,优化商品结构,加速门店升级改造,线上线下全渠道营销,改善超市购物环境等,从而提升规模和经营质量,力争提高超市业务的整体竞争力。新项目方面:公司梦时代广场项目已进入建筑施工阶段,招商及人员培训顺利进行,力争项目2020年开业,项目无论从体量还是从区位来说,开业后有望成为江南区域商业领头羊,再造武广商圈盛况。
    投资建议:资产质量夯实,估值居历史底部。我们认为公司近年来成熟店持续内生优化,次新店处于稳步培育中,整体存量门店资产质量和现金流能力优异,尽管梦时代项目建设阶段业绩承压,但中长期来看利好于公司区域竞争力和规模的提升,我们预计公司2018-2020年EPS为1.44/1.36/1.44元/股,对应2019年PE为7倍,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.消费增速现大幅下滑,核心商圈发生迁移;
    2.梦时代项目建设进度低于预期,资金投入超出预期。

莱绅通灵:王室IP持续变现,大股东增持彰显信心

行业层面:2018Q4可选消费增速环比回落,预计公司同店增长仍存一定压力。2018Q4,以化妆品、黄金珠宝为代表的可选消费品类增长压力突出,其中,公司所处的黄金珠宝品类10-12月限额以上零售额增速分别为4.7%、5.6%和2.3%,相较2018年3季度每个月份8%以上的增速而言,回落较为明显,叠加公司作为中高端品牌或受经济环境低迷的影响更为显著。
    公司层面:持续变现王室IP,多元化营销方式提升品牌影响力。2018年四季度,公司以欧洲王室为灵感的王室马蹄、FRANCE、MyQueen王室限量版等系列持续推广,王室元素的变现能力得到进一步强化,其中,FRANCE和MyQueen王室限量版,均是基于公司经典系列蓝色火焰、王后的延伸,一方面反映出蓝色火焰、王后系列较强的产品生命力和良好的市场口碑;另一方面,在此基础上的不断产品更新,利于拓宽产品受众人群,持续焕发品牌活力。而在营销层面,莱绅通灵王室克拉钻&传奇王冠开始全国巡展,以展出奢华王冠和克拉钻新品的形式,将公司品牌升级后的全新王室品位在全国范围内进行宣传推广;而莱绅通灵王室珠宝微电影的播出,则是借助新媒体形式和代言人作为意见领袖的影响力,扩大公司产品在年轻群体中的辐射范围。
    投资建议:长期来看,公司以王室元素融入产品创新,锻造品牌、提档升级的策略,有望不断增添品牌溢价,而短期消费者认知摩擦成本犹存,外部消费环境的低迷则加剧了其对公司经营层面的负面影响。展望2019年,我们认为公司业绩有望在2018年已形成较低基数的基础上,伴随消费者新认知逐步建立、公司迎合消费需求不断调整产品结构等多重因素逐步显现,而获得一定的修复空间。此外,2018年11月20日,控股股东、董事长沈东军先生完成增持公司股份,增持金额为2009万元,均价为12.47元/股,与当前股价基本持平,彰显对公司长期发展的信心,我们预计2018-2020年EPS分别为0.76、0.88和1.05元,PE为16、14和12倍,维持“买入”评级。

伟星新材:稳定高分红的强α品种

事件描述
    近日陆股通流入增加,公司股价表现较好,对此我们观点如下:
    事件评论
    陆股通流入企稳回升,助力近期行情走势。进入2019年以来,A股的陆股通流入增多,带动行情向上。伟星新材同样如此,1月以来陆股通流入开始企稳回升,月初以来公司股价已累计上涨12.5%。复盘看,陆股通短期的走向与美元兑人民币汇率以及美股的走势相关度较高,当美股表现较为强势而人民币兑美元升值时,陆股通流入会阶段性增多。
    北上资金为何青睐伟星?考虑到外资持股风格,我们认为原因如下:1)成长与稳定性兼备。公司α属性较强,连续多年保持20%以上业绩增长,在地产下行周期仍能保持7%以上增长;2)财务报表表现优异。2017年资产负债率仅23.5%、经营净现金流/营业收入24.1%,媲美消费龙头;3)稳定的分红。上市以来一直保持高分红,平均分红率74%。
    目前时点如何展望后市?股息率为锚。业绩层面看,考虑到地产调控依然偏紧以及公司前期的人员调整,预计2018Q4及2019Q1业绩增速仍有回落可能。从股息率角度考虑,参考往年分红,1月23日股价对应股息率约3.1%,略高于10年期国债收益率,且强α属性使其业绩增长确定性较高,对部分偏债类资金及长期持有资金仍具备较强吸引力。
    强α属性的核心—敢为人先、能为人先的优秀管理层。塑料管材行业本身为传统的制造业,但公司通过走差异化路线,将毛利率提升至45%以上。1)率先进行渠道变革。在行业以工程及大经销为主导时,2004年开始零售渠道建设,2007年大规模设立销售分公司,打造扁平化渠道,取代大经销制;2)创新行业模式。2012年提出星管家模式,提高客户粘性,在竞争对手开始模仿之时,近年又在全国建立“星工汇”,提高水工粘性。公司之所以能做到敢为人先、能为人先,源于管理层的战略魄力及眼光,在关键节点总能走在行业前面并准确把握行业痛点。
    考虑到竣工与新开工滞后关系及合同约束效应,我们预计竣工面积增速或在今年迎来向上拐点,后端建材需求有望企稳。预计公司2018、2019年归属净利润为9.7、11.5亿,对应PE22倍、19倍,维持买入评级。
    风险提示:
    1.地产销售大幅下滑;
    2.原料价格大幅上涨。

北新建材:如何看北新建材未来需求

事件描述
    1-12月房屋竣工面积累计同比增幅为-7.8%,较前11月提高4.5个pct。基于竣工数据,站在当前时点,我们对北新建材需求点评如下:
    事件评论
    石膏板属地产后端产品,需求与竣工密切相关。石膏板主要应用于隔墙和吊顶,在毛坯完成后介入施工环节,理论上与竣工更为相关。与此同时,北新收入增速、泰山石膏销量增速与商业营业用房、住宅等竣工增速趋势相近,进一步从数据上印证地产竣工和石膏板需求密切相关。
    复盘2018:地产竣工低迷压制石膏板需求。2018年北新建材业绩增速承压,一方面源于2017年高价格带来的高基数,同时也受到地产竣工低迷压制石膏板需求的影响。由于2015年初开始新开工面积大幅下降,2017年下半年起竣工面积同比下滑,结合开发商2018年资金压力较大,更倾向加快预售之前施工而放缓竣工速度,拉长了开工到竣工的周期,从而导致2018全年竣工低迷,石膏板行业需求持续承压。
    地产竣工或将有所回升,带动石膏板需求复苏。由于竣工面积受到合同约束的限制,因此在节奏推迟后仍会释放竣工需求,预计竣工增速有望在今年迎来拐点,进而带动石膏板需求复苏,12月地产竣工同比增速环比改善或是印证。此外,虽然商业用房、办公楼资金约束相对弱于住宅,并受租金回报率等因素影响,但其竣工在12月也呈现出反弹趋势。
    中期看好公司市占率提升与石膏板渗透率提升对需求形成支撑:1)公司市占率提升:当前公司市占率超过60%,虽然处高位但仍有提升空间。一方面公司具备成本、布点、品牌等优势,竞争力遥遥领先,同时公司积极扩产布局30亿平产能,节奏远超竞争对手,随着在强势区域巩固优势和空白区域的产能补充,北新市占率有望继续提升;2)石膏板渗透率提升:对比海外成熟石膏板市场,我国石膏板渗透率较低,体现在家装占比较低、石膏板墙体渗透率较低,随着住宅开发商逐步将石膏板隔墙作为墙体材料,装配式建筑的发展也将进一步带动石膏板隔墙渗透率提升,中期看石膏板渗透率仍将继续提升。
    预计公司2018-2020年EPS为1.63、1.79、2.10元1,对应PE为9.5、8.6、7.3倍,维持买入评级。
    风险提示:
    1.石膏板行业产能大规模投放;
    2.地产竣工持续大幅下滑。

中百集团:4季度同店承压,持续进行内功打造

四季度同店或受CPI回落影响放缓,持续进行业态结构调整经营业绩维持稳定。公司上半年实现湖北仓储门店同店增长3.68%,中百超市同店略下滑0.46%,而由于四季度禽肉和非食品价格回落使得CPI环比放缓,同时10月份中秋节节日错位,我们预计受此影响公司四季度同店或环比放缓。而公司积极主动变革进行门店调整,关闭亏损门店,预计公司主业维持稳定,公司调整主要围绕消费需求变化:针对新兴居民区和成熟社区加快布局邻里生鲜绿标店;针对核心商圈和交通枢纽公司联合罗森加快便利店布局;针对线上便利需求,公司积极推动线上线下融合,完成微信小程序“会员付”、“数字推荐”等功能的开发,推动与多点、淘鲜达等线上信息平台合作,强化到家业务能力等,截至2018年9月底公司开业邻里生鲜绿标店106家,中百罗森便利店277家。
    优化组织治理结构提高经营效率,强化供应链能力保障长期竞争力。在业态结构变化同时,公司积极进行组织架构调整:1)围绕新零售业务及新业态经营,增设新零售发展部门;2)完善新模式合伙及门店合伙制方案,仓储公司制定超市事业部、生鲜事业部合伙制方案及区域、门店月度激励方案,超市公司在原个人合伙的方式上优化为团队合伙,扩大了参与范围,从根本上调动门店全员工作积极性和创造性。同时,强化供应链能力积累持续发展动能:1)中百中央大厨房以两家超市公司及便利店经营需求为导向,通过现场复热、简单烹饪大厨房系列产品营造现场氛围;通过调整优化配餐菜品结构,推进大宗客户“每日多餐食”选购及“智慧食堂”学生餐等项目,通过客户定制模式,积极挖掘大宗客户;2)加强商品库存周转管理,加大新品引进力度。
    投资建议:网点基础夯实,持续业态变革有望迎来经营业绩稳步提升,维持“买入”评级。公司紧随需求变化,积极拓展社区便利店及社区生鲜业态,开启新的扩张,同时随着公司管理组织结构调整及治理机制的优化,经营效率望迎来稳步提升,预计公司2018-2020年EPS为0.69、0.17和0.27元/股,对应2019年PS仅为0.25倍,维持“买入”评级。

华域汽车:上汽稳健海外回暖,整体优于行业表现

上汽系四季度产量环比符合季节特征,同比受高基数影响有所下滑。2018Q4行业需求相对低迷,车企普遍减产,叠加去年高基数,四季度行业产量为612.65万辆,同比下滑18.4%,环比增长13.4%。华域汽车国内业务上汽系客户仍占主要部分,2018年上半年上汽大众、上汽通用、上汽乘用车和通用五菱分别占比为31.59%、17.86%、6.09%和1.82%。2018年Q4上汽集团整体产量为180.58万台,同比下滑11.6%,环比增长15.6%。其中上汽大众产量为55.60万台,同比增长5.3%,环比增长20.0%。上汽大众是华域汽车第一大客户,四季度表现较为稳健。上汽通用产量为52.90万台,同比下滑16.2%,环比增长9.5%,上汽乘用车产量为16.88万台,同比下滑1.7%,环比增长5.8%,相对平稳。整体行业四季度减产背景下,上汽系凭借更为出色的销量表现,产量释放较为稳健,也保障了华域汽车整体国内收入端的稳定。
    海外车市有所回升,有望带来新增贡献。北美轿车市场2018年上半年产量下滑12.3%。受此影响,公司海外收入2018年上半年为153.3亿,同比微幅下滑2.8%。四季度北美车市有所回暖,四季度北美轿车产量为88.89万台,同比增长1.9%,环比增长15.9%。北美市场结束负增长对华域海外业务的收入和盈利均有积极贡献。
    华域视觉并表贡献增量,公司进一步聚焦核心业务。华域视觉2018上半年收入77.45亿元,自3月1日并表贡献部分收入,2018下半年将贡献全部收入。公司收购华域视觉掌握车灯、智能驾驶等核心部件,产品结构从内饰向汽车电子优化。2018年12月19日,华域汽车出售上海天合50%股权和收购上海萨克斯动力总成50%股权,进一步聚焦具有长期发展潜力的核心业务,为公司中长期发展奠定基础。
    四季度公司下游大客户上汽集团表现相对稳健,海外市场回暖以及华域视觉并表,公司整体表现将优于行业。中长期来看,华域汽车持续拓展海外业务,聚焦电机电控、汽车电子等核心资产,发展空间广阔。预计2018、2019年EPS分别为2.60和2.31,对应估值7.64X和8.63X。

海螺水泥:2018圆满落幕,2019新篇开启

2018年业绩大幅增长,19Q1依旧靓丽。2018年行业在需求保持稳中有进、供给步步扎营背景下,水泥价格和盈利持续攀上新高度。公司作为南方水泥龙头,充分受益区域较好格局及行业改善红利,盈利规模及盈利水平均创下历史新高。公司公告全年业绩同增80%~100%,以中值估算约301亿左右。当前南方市场正处于淡季,水泥价格环比出现一定下跌,不过绝对价格仍高于去年同期水平,我们结合熟料价格跌幅及市场供需综合判断,2019Q1均价及公司盈利预计仍能维持正增长。
    春季躁动至,水泥成首选。复盘历史春季躁动表现来看,建材在几个周期品中表现更突出。水泥因其更指向开工端且基本无库存,因此对需求改善反应更为敏感,也成为建材各子行业躁动表现首选。同时,我们认为2019H1地产新开工或仍具备韧性,地产开发商资金偏紧情况下,加快预售依然是较好选择,因此水泥需求端2019Q1或看不到显著风险。
    价值白马标的,稳健资金良配。1)、海螺有别于其他周期品最大不同在于可凭借区位和成本优势,具备较高的盈利底部边际,从历史上看公司也从未发生过亏损,即公司的净资产理论上会持续增长并消化当前的PB估值。2)、从重置成本角度估算海螺水泥的价值约1600亿(包含账上现金),尚不考虑公司充裕的在手矿山等资源的价值重估,因此足以支撑当期市值。3)、公司盈利稳定性突出,同时资本开支不高,股息率具备较强吸引力,2018年也成为陆股通的青睐标的。
    需求并不悲观,供给亦有护城河,2019年水泥仍有配置价值。复盘发现当年地产新开工下滑并不会对当年水泥需求产生较大影响。因此2019年新开工即便有一定下滑,对水泥需求影响或也有限;同时,我们认为基建占比水泥需求或高于地产,而且其具备“逆周期”属性,2019年有望迎来边际复苏,对水泥需求构成一定支撑。而供给端大企业间的较好自律、行业格局的逐步优化有望构筑一道护城河,供需两端共同为2019年水泥价格保驾护航。预计公司2018~2020年EPS为5.68/5.66/5.66元,对应PE为5.5/5.5/5.5倍,买入评级。

拓普集团:下游减产有一定影响,新能源产品贡献增量

事件描述
    近期我们对拓普集团进行了跟踪研究。
    事件评论
    主要客户四季度减产,高基数导致同比下滑较大,但环比相对稳定。公司下游主要客户为吉利汽车、上汽通用等。吉利+领克2018Q4合计产量为34.87万辆,同比下滑23.3%,环比下滑3.2%,其中吉利品牌为31.29万辆,同比下滑30.1%,环比下滑1.9%,领克品牌为3.58万辆,同比增长4.5倍,环比下滑13.5%。对公司贡献较大的主力车型博越四季度为5.65万辆,同比下滑39.5%,环比下滑3.0%。上汽通用2018Q4产量为52.90万台,同比下滑16.2%,环比增长9.5%。四季度行业需求较弱,吉利、通用等库存压力较大,主动去产能,同比受去年高基数因素影响下滑较大,但环比来看相对稳定。
    新能源汽车相关客户增长显著,公司轻量化产品将贡献较好增量。新能源汽车对轻量化要求较高,公司主打产品铝制轻量化结构件下游具有良好需求,主要客户比亚迪和特斯拉在四季度均有明显同比增长。比亚迪2018Q4新能源汽车产量为8.52万台,同比增长150.6%,环比增长43.5%。特斯拉2018Q4产量为8.66万辆,同比增长252%,环比增长8%。另外,公司2018年并表福多纳,2018年上半年贡献营业收入和净利润分为3.94亿元和0.34亿元,预计下半年仍能贡献可观增量。
    原材料价格下降,成本压力将有所缓和。公司主要产品橡胶以及软内饰对原油价格较为敏感,结构件成本与铝价较为相关。上半年原材料价格高位,公司内饰业务和锻铝控制臂业务毛利率分别下滑了2.78和2.67个百分点。目前WTI原油价格约在54美元/桶,从10月高点以来已下滑近30%。目前铝锭价格约为1.33万元每吨,也从9月高点下降近10%。主要原材料价格的回落将有助于公司成本的下降。
    四季度行业减产有一定压力,但新能源产品放量贡献增量,同时成本端下降将助力盈利的稳定。长期看好公司围绕底盘系统,打造国内综合零部件供应商。公司深度合作吉利和通用,享受自主崛起,借力合资走向全球;预计2018、2019年公司EPS为1.13和1.32元,对应估值13.1X和11.3X。
    风险提示:
    1.2019年销量持续大幅负增长;
    2.原材料价格快速回升。

九阳股份:整装再出发,九阳明天会更好

事件描述
    九阳股份跟踪报告。
    事件评论
    电商备货节奏调整,四季度营收表现优异:2018年主流电商平台“双11”锁仓时间由此前的9月末推迟至10月,在此背景下公司渠道经销商向电商平台发货节奏有所调整,并致使三季度营收表现较为平淡;但考虑到双“11”期间公司销售额实现25%以上较好增长,该部分电商收入在四季度集中确认对当期营收增速带动效应将较为显著;此外考虑到线下渠道建设持续推进、高端新品占比提升带动均价上行、品类有序扩张及出口代工订单逐步放量,四季度公司营收有望实现两位数增长。
    费用投放拖累短期盈利,业绩“明天”会更好:近年来公司持续加大品牌营销及渠道建设投入力度,2018年前三季度销售费用率同比提升2.54pct;四季度考虑到“国家品牌计划”广告费用摊销、自有专卖店改造升级、Sharkninja国内渠道建设及出口代工订单试样等因素,预计短期费用投放仍将对盈利能力形成一定拖累,综合前期政府收储土地带来的投资收益影响,预计公司全年业绩表现虽或弱于收入,但实现当年股权激励考核目标较为确定;且后续考虑到产品均价提升、成本压力有望缓解且费用投放趋于平稳,盈利有望改善并带动业绩环比持续提速。
    破壁料理机新品放量,高股息优势值得关注:随着收入结构持续优化,公司经营发展与豆浆机行业景气关联度已明显减弱,且近年来破壁料理机行业表现抢眼,公司基于在电动领域积累优势,市场份额稳步提升,后续其有望成为公司又一支柱品类;以收购Shark进军家居电器领域为先例,控股股东平台化架构保障下公司品类多元化前景广阔;此外值得关注的是,公司分红比例持续处于高位,根据近年来分红比例测算得出公司当前股息率可达5%以上,在行业中排名居前,高股息率优势凸显。
    维持公司“买入”评级:小家电行业本身由于高频消费及与地产关联度低等特征,整体呈现出弱周期属性;公司近年来破壁料理机等新品持续放量,并持续加码渠道及品牌建设,虽然费用投放致使短期盈利承压,但整装再出发后经营改善前景确定,公司此前股权激励业绩考核目标环比持续提升;此外公司高股息优势显著并积极回购保障股东权益,稳健配置价值值得关注;综上,预计公司2018、2019年EPS分别为0.92及1.04元,对应当前股价PE分别17.66及15.66倍,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1、新品推进不达预期;2、原材料价格持续上涨

苏宁易购:全渠道持续高增长,小店及金服出表上修业绩

事件描述
    苏宁控股集团近期通过大宗交易增持公司股份61,056,374股,占公司总股本的比例为0.66%,我们对公司近期经营情况做出梳理,重申推荐。
    事件评论
    预计2018Q4整体规模仍保持较高增长水平,经营性利润仍持续提升。行业层面我们测算2018Q4限额以上家电品类同比增长10.8%,环比Q3同比提升7.1个百分点,在此背景下预计公司凭借自身线上线下融合的渠道优势加快布局低线市场,4季度GMV整体仍将保持较高增长水平。同时,随着公司规模的扩容,行业溢价力持续增强,仓配及服务体系完善后会员保持更高粘性,营销转化效率提升,这些综合使得公司家电3C业务毛利率与费用率剪刀差扩大,经营性利润持续提升。而由于公司4季度加快布局苏宁小店业务使得公司培育成本加大部分抵减公司零售业务盈利水平,苏宁小店获得其他股东增资后公司将通过苏宁国际仅持有苏宁小店35%的股权,苏宁小店的出表或有望改善公司整体盈利水平。同时公司金融业务规模持续扩容,保持较好的盈利能力,物流业务持续优化调整预计亏损持续缩窄,整体而言,我们预计公司4季度经营性业绩仍将延续改善趋势。
    苏宁金服进一步引入战投实现出表,强化资源对接能力以更长远发展。2018年12月28日公司旗下苏宁金服拟进一步引入战略投资者,若增资完成,公司持股比例将降至41.154%,苏宁金服将不再纳入合并报表,预计此交易将增加投资收益约161.33亿元,且有利于缓解公司整体现金流压力。此轮引入战投后,苏宁金服有望获得更快发展:1)苏宁金服可以在其短期经营目标以及长期战略发展目标间进行灵活的调整安排,以应对市场的变化及竞争;2)拓展了融资渠道,可引进多元化的社会资本,以支持其业务高速发展;3)有利于苏宁金服建立灵活的股权激励制度,充分调动团队积极性,实现长远健康发展。
    投资建议:规模增长持续优于行业,估值处历史低位投资价值凸显。公司突出的全渠道优势促进其规模保持高于行业增长,近期的家电促消费政策也有望利好于终端销售,预计2018-2020年EPS为1.41/1.86/0.38元/股,2019年PS仅为0.33倍,为公司历史低点,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.促销费政策发生偏移终端消费进一步承压;
    2.市场拓展较快、资本开支较大使得管理难度加大。

华夏幸福:销售额稳健增长,异地复制彰显成效

事件描述
    华夏幸福公告2018年经营情况,全年实现总销售额1,634.77亿元,同比增长7.45%,此外结算面积快速提升,异地复制成效逐步显现。
    事件评论
    总销售额突破1600亿,实现稳健增长。从签约销售情况看,公司2018年实现总销售额1,634.77亿元,同比增长7.45%。其中房地产开发签约销售额达1,291.76亿元,占总销售额的79%。从销售面积看,公司2018年累计销售面积达1,502.23万平,同比增长57.56%。
    结算面积快速提升。从房地产开发项目情况看,2018年公司结算面积实现快速提升,全年累计结算面积高达689.79万平,同比增长高达119.05%。受结算面积大幅提升推动,公司2018年营业收入或将持续增长。
    异地复制逐步推进。2017年之前,公司销售分布区域以京津冀地区为主。自2017年起,公司先后在环南京、环杭州、环郑州等地实现快速扩张。虽然京津冀地区销售面积仍在提升,但销售面积占比已从2017年的近70%降至2018年的50%以下。2018年,环南京、环杭州的销售面积占比较为稳定,而环郑州销售面积实现快速增长,销售面积占比由2.54%增长至16.63%,成为除京津冀之外销售面积占比最高的区域。
    公司与中国平安的合作逐步落地,融资能力持续增强。2018年9月,公司与中国平安签署战略合作协议,建立全面战略合作伙伴关系,近期合作逐步落地。2018年12月,公司全资子公司九通投资拟与平安资管设立投资计划,预计资金总募集规模为不超过60亿元,投向公司旗下的产业新城PPP项目,公司融资能力有望持续增强。
    投资建议:竞争优势稳固,异地复制彰显成效,融资端持续改善。公司在产业新城方面优势稳固,异地复制取得良好成效,销售额稳步增长,结算面积快速提升。随着公司与中国平安展开战略合作,公司的融资能力有望进一步增强。我们预计,公司2018年和2019年EPS分别为4.07和5.12元,对应当前股价PE分别约为6.35和5.05倍,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.调控政策或存不确定性;
    2.公司异地复制进度或存不确定性。

苏泊尔:优质小家电行业龙头,稳健经营属性凸显

事件描述
    苏泊尔跟踪点评。
    事件评论
    内销延续优异表现,旺季出口提速可期:四季度考虑到公司需求端维持平稳且“双11”销售表现优异,叠加部分电商收入延后确认,预计内销仍将延续较好增长趋势;分品类来看,公司传统品类产品结构持续升级,量稳价增保障其收入稳健增长;新兴品类如厨房大电、环境电器等在性价比策略及公司品牌背书下线上渠道仍维持快速增长态势;外销层面,虽然SEB此前海外库存偏高对公司出口表现有所影响,但随着库存逐步清理公司外销表现环比逐季改善,四季度旺季外销增速有望进一步提升;综合影响下我们预计公司四季度收入仍将维持20%以上增长。
    成本端压力缓解,业绩确定性优势凸显:四季度以来家电上游原材料价格走势偏弱,且公司产品结构升级带动均价延续提升趋势,盈利“剪刀差”效应持续显现,但考虑到毛利率水平相对较低的外销业务收入占比或有所提升,预计当期公司整体毛利率维持较为平稳表现,在营收稳健增长带动下,公司业绩仍有望实现较好增长;长期来看,随着公司产品结构稳步升级及规模效应逐步显现,公司业绩确定性优势将持续凸显。
    稳健经营穿越周期,品类扩张扩展空间:2018年下半年在家电行业整体景气度相对平淡背景下,小家电行业基于高频消费及与地产关联度低等特征,整体经营表现穿越周期;公司作为优质小家电行业龙头,传统品类稳健增长且新增布局的厨房大家电、环境电器等新品持续放量,整体仍维持较好增长表现;随着公司厨卫电器研发制造基地建设持续推进,对后续产能进行保障的同时也彰显了公司致力发展新品类的信心与决心;此外,公司从SEB引入的WMF、LAGOSTINA等高端品牌的协同效应也值得期待,品类及品牌多元化驱动下公司长期增长空间可观。
    维持公司“买入”评级:四季度公司内外销均有望实现较好增长,稳健经营表现延续;长期来看,公司内销在品牌、研发、生产及渠道布局等方面有积累深厚,结合SEB产品陆续导入及公司本土化运营能力,产品多元化、品牌多元化保障公司内销长期空间;出口端SEB未来订单持续转移仍将带来稳健增长;考虑到小家电行业相对较大增长空间,我们仍看好公司未来发展;预计公司18、19年EPS分别为1.96元、2.33元,对应当前PE分别为26.77及22.56倍,维持公司“买入”评级。
    风险提示:1、原材料价格快速上涨;2、行业竞争加剧;3、终端需求不及预期;4、SEB订单转移不及预期。

海信家电:冰箱业务持续改善,经营维持稳健表现

事件描述海信家电跟踪报告。
    事件评论冰箱业务趋于改善,空调业务稍有拖累:四季度公司主业表现环比预计将有所改善,内销方面,基于营销体系调整、内部经营效率提升以及产品结构升级,冰箱改善趋势延续,预计仍将实现双位数增长,而空调业务虽依旧有所拖累,但降幅或略有收窄;出口方面,受益于集团国际化战略推进以及较好的汇率环境,预计四季度公司出口业务保持较快速增长;综上,虽然公司空调业务继续承压,不过受益于冰箱业务逐步改善以及出口业务靓丽表现,预计四季度公司收入端表现或环比小幅改善。
    “剪刀差”效应有望渐显,盈利能力改善可期:基于当前主要上游原材料价格走势,“剪刀差”效应或为2018年四季度以及2019年家电公司经营最大亮点之一,我们预计公司四季度成本端压力有望显著减缓,且当季较好汇率环境对盈利能力改善预计也有明显助益,此外考虑到产品结构升级背景下公司均价仍延续提升,预计四季度主业盈利能力将或有所改善且好于市场预期;后续考虑到“剪刀差”效应持续显现以及整体经营效率提升,预计公司主业盈利能力改善在2019年大概率仍可延续。
    海信日立延续较好成长,多品牌运营效果可期:虽受地产景气度影响2018年下半年海信日立收入增速有所放缓,但基于中央空调在家用市场中渗透率稳步提升以及工程渠道延续较好增长态势,四季度海信日立收入或仍将实现双位数增长,不过考虑到约克费用摊销拖累,海信日立利润表现弱于营收,但该因素的边际影响在2019将有所消除;公司市场份额持续提升,且已完成“日立+约克+海信”品牌矩阵构建,后续考虑到海信日立家装渠道布局逐步完善及对“约克”品牌整合效益逐渐显现,海信日立仍可实现较好增长并将持续为公司贡献可观投资收益。
    维持公司“买入”评级:四季度公司空调业务预计仍有拖累但降幅或有所收窄,此外冰箱业务持续改善且出口表现强劲,在此背景下公司收入表现环比趋于改善,主业盈利能力也有望维持平稳表现;而在地产持续承压背景下,四季度海信日立预计仍将维持稳健增长,此外考虑到多品牌运营以及约克摊销边际负面影响消除,海信日立后续仍可保持较好增长且提供可观投资收益;预计公司2018、2019年EPS 分别为1.00及1.13元,对应当前股价PE 分别8.30及7.38倍,维持“买入”评级。
    风险提示: 1、行业终端需求不及预期;2、原材料价格持续上涨;3、汇率大幅波动。

新奥股份:近期动力煤及原油价格强势反弹,公司新年迎来良好开局

煤矿安监形势趋严,煤价出现趋势性反弹。随着2018年底国家煤矿安全监察局等部门先后出台《关于对高风险煤矿开展安全“体检”的通知》和《煤矿复工复产验收管理办法》等文件,要求加强煤矿安全生产和复工复产验收程序,安监形势进一步趋严;据中国日报报道,1月12日陕西省神木市百吉矿业李家沟煤矿井下发生煤矿冒顶事故,造成21名被困人员全部遇难,促使各级部门进一步加强节前煤炭主产地的安全检查力度。煤炭价格出现一定反弹,截至1月18日,秦皇岛港动力煤(Q5500,山西产)自2018年12月26日低点以来上涨3.15%。
    原油价格进入上涨通道,利好甲醇下游聚烯烃产品的价格。随着2019年联合减产协议开始执行,OPEC+合计减产预计达1.2百万桶/日;同时,伊朗受制裁影响,原油出口量已经从2018年10月的160万桶/日下滑到12月的45万桶/日。故2019年上半年原油供给存在一定缺口,预计上半年油价大概率会在一系列作用下展现较好的走势。在油价上涨的带动下,截至1月18日,聚乙烯及聚丙烯期货价格分别自近期低点(2018年12月25日)上涨4.03%和6.65%。在煤炭价格及原油价格共同作用下,甲醇现货价格上涨4.42%,为公司新年迎来良好开局。
    在假设20万吨/年稳定轻烃项目贡献全年利润的基础上,公司2018-2020年EPS分别为1.18、1.46和1.62元,对应2019年1月18日收盘价的PE分别为8.44X、6.83X和6.14X,维持“买入”评级。

攀钢钒钛:钒行情落地,全年业绩创历史新高

事件描述
    公司公布2018年年度业绩预告,全年预计实现归属于上市公司股东净利润30亿元~32亿元,同比增长247.51%~270.68%。
    按此计算,公司4季度实现归属于上市公司股东净利润9.52亿元~11.52亿元,同比增长393.40%~497.02%,环比增长6.15%~28.44%,按最新股本计算,公司4季度EPS为0.11元~0.13元,3季度EPS为0.10元。
    事件评论
    钒行情落地,全年业绩创历史新高:公司作为国内钒产业优质龙头,充分受益于钒景气落地,全年业绩表现靓丽,并创历史新高水平。(1)建筑需求终端开工旺盛支撑长材产销景气,2018年全年Mysteel口径螺纹钢产量同比增长3.59%,此外,螺纹钢提标改造落地显著增厚钒产业需求,成为2018年钒景气高亢的核心原因,钒铁库存全年累计去化67%至历史低位亦充分佐证景气格局。受益于此,全年四川地区五氧化二钒均价同比高增约131%,同时铁合金网口径全国五氧化二钒产量同比增长约14%。最终,钒产业量价齐升叠加资源品成本相对刚性共同催生钒产业盈利高增。(2)值得说明的是,公司2018年环保搬迁建设氯化法钛白(一期)工程计提减值准备,相应减少公司2018年净利润约2.01亿元,倘若扣除此因素影响,则公司实际盈利将更为丰厚。
    Q4钒价回调,中枢犹存助力盈利稳增:4季度五氧化二钒价格快速累计下跌48.15%,主要源于:(1)钢厂季节性减产和采暖季限产共抑螺纹钢产量弹性;(2)部分钢厂优化生产工艺,采用铌替代钒,掣肘部分钒需求空间;(3)钒厂商产能利用率抬升叠加石煤提钒复产等共同提升供给弹性;(4)钢价大幅回调压缩整个产业链利润,或一定程度削弱钒生产商对下游的议价能力。不过,基于钒价中枢仍处相对高位,公司4季度盈利环比稳增。
    改造提标推进,夯实钒价企稳:随着螺纹钢穿水改造进一步落地,钒需求有望实现边际改善,由此支撑钒价阶段性企稳。不过,钒厂商存量增产、石煤提钒复产以及铌替代等因素或将压制涨价空间。
    预计公司2018、2019年EPS为0.36元、0.29元,给予“买入”评级。

三安光电:引入战略投资者,助力iii-v族化合物半导体事业稳健发展

事件描述2019年1月21日,三安光电发布《关于控股股东引入战略投资者的提示公告》。为落实金融服务实体经济,推动优质民营企业发展,促进III-V 族化合物半导体集成电路产业,兴业国际信托有限公司、泉州市金融控股集团有限公司、福建省安芯产业投资基金合伙企业(有限合伙)与三安集团签署《战略合作框架协议》。若方案顺利实施,三安集团将引入战略资金不低于60亿元,其中兴业信托、泉州金控、安芯基金计划增资不低于54亿元。
    事件评论三安集团引入战略投资者,强化资金实力。因三安集团质押比例高,近期受到市场关注,部分投资者担忧集团层面流动性会对上市公司的业务运营产生不利影响。集团层面积极与地方产业基金、金融机构展开合作,优化公司控股股东的现金流,降低控股股东股权质押比例,进而降低风险。三安作为福建省优质民营企业,国内化合物半导体领域的领军企业,理应在融资层面得到扶持,以助力业务顺利开展。
    公司LED 业务产能与技术优势巩固,小间距、Mini LED 等显示需求提升。
    受下游需求以及行业竞争的影响,LED 芯片价格自2017年四季度开始进入下行区间,2018年保持持续下跌。2018年LED 芯片新增产能虽有所减少,但产能全年释放带来的供给压力仍然巨大,因而LED 全产业链都在等待着新兴领域铺开。与小间距技术渗透趋势类似,随Mini LED、Micro LED 等新显示技术成熟度提升、成本下降得到下游认可,LED 显示产值有望再成长。
    公司的射频产品已经出货,功率器件、光通信、滤波器逐一突破。在化合物半导体领域,公司前期主要集中布局砷化镓(GaAs)和氮化镓(GaN)射频产品,主要运用于手机、基站等通讯产品的射频前端模块。电力电子方面,公司推出GaN 和碳化硅(SiC)的功率器件,对接汽车电子市场。此外,在光通讯、滤波器等方向,公司也积极投入,打造化合物半导体大平台。
    随着资金层面得到支持,三安光电的III-V 族化合物半导体平台化战略得以保障,LED 与化合物半导体业务进入改善期和释放期。我们预计公司2018-2020年EPS 分别为0.85、0.97、1.14元,维持“买入”评级。
    风险提示:1. LED 行业需求持续疲弱,供给端新厂商进入拉长行业调整期2. 化合物半导体行业发展进度不及预期。
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埃斯顿跟踪点评:4季度行业产量下滑,国内龙头有望延续增长

事件描述工业机器人是国内高端制造业的典型代表,受下游汽车、电子资本开支减弱叠加贸易摩擦影响,龙头埃斯顿的经营情况备受关注,就此我们对公司进行跟踪点评n 事件评论2018年Q4国内工业机器人市场继续低迷。12月单月产量同比下降12.1%,连续四个月负增长。与此同时,12月金属切削机床产量为4万台,同比下滑17.4%,降幅继续扩大,金属成形机床11月产量1.9万台,同比下降20.8%。另一方面,11月日本销往中国的机床订单同比下降67%,3季度日本出口中国的机器人金额同比下滑。
    安川、库卡在1月10日均宣布下调2018财年业绩指引,中国设备投资降速是主要影响因素之一。因半导体投资减速,加上中美贸易摩擦导致中国整体製造业发生抑制设备投资的动向,安川将本财年年度(2018年3月-2019年2月)营收目标由4,980亿日元下修至4,820亿日元,盈利指引也相应下调。这是安川本财年来第2次(首次为2018年10月)下修盈利预测,9-11月整体订单额较去年同期下滑9%,其中来自中国的订单同比下降25%,降幅较上一季度(6-8月,下滑9%)扩大。受2018年Q4汽车、电子放缓速度超预期及中国自动化市场持续面临不确定因素影响,库卡决定将本财年营收预估值由33亿欧元降至32亿欧元。公司有半数的营收是来自汽车和电子业,而中国区增速创下金融危机以来最低纪录。
    公司机器人份额提升,持续研发打造高壁垒。前三季度工业机器人及智能制造业务收入实现100%以上增长,单3季度增速仍稳定在100%附近,市场份额逆势上扬。研发投入是维系公司核心零部件及本体设计长期竞争力的源泉,3季度研发费用同比增长113%,前三季度占收入比重9.77%,叠加资本化部分将突破10%细分领域切入叠加大客户开拓,市场策略加速推进。核心零部件布局逐渐完善基础上,随着国内机器人发展步入新阶段,预计公司将在市场开拓、生产组织、成本管控等方面发力。公司一方面继续突破优势增量细分市场,同时开始布局大客户的批量采购,对于优化生产流程、稳定销量基础、提高产品质量均大有裨益。
    投资建议:凭借核心部件自制优势和细分市场定制方向,公司长期增长趋势不变短期仍将受行业影响。预计18-19年归母净利润约为1.1、1.5亿元,EPS 为0.130.18元/股,PE 为65、46倍,近期股东减持已实施完毕,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1. 制造业投资增速大幅下行;
    2. 公司市场开拓进度不及预期。

璞泰来:潮退珍珠现,提升地位正当时

事件描述
    当前市场关注重点是2019年新能源汽车产业链景气趋势,璞泰来作为锂电负极行业领军企业,其经营表现备受关注。就此我们对公司进行跟踪点评。
    事件评论
    补贴调整政策即将落地,龙头企业机遇大于挑战。2019年新能源汽车补贴政策尚未落地,但传闻版本较多,整体看补贴或面临较大幅度下降,这对产业链的价格和盈利将带来明显挑战。但我们认为本次补贴退坡对产业链龙头企业而言也是重大机遇,前几年高额补贴之下行业野蛮发展,导致产业链各环节格局迟迟未能明朗化,伴随着2019年的政策退潮和产业链降价,行业将加速步入市场化时代。龙头企业凭借规模、成本、产品、研发上的优势,有望在2019年迅速扩大份额。
    我们对公司2019年负极业务的高成长持乐观态度。份额方面:过往几年公司人造石墨凭借全球领先的产品优势,持续供不应求,主打高端消费类电池市场。2019年奉新、溧阳基地落地后,公司产能或达5万吨,从而有余力快速推进国内外动力、储能锂电池负极业务,进一步提升份额;成本方面:2018年下半年公司经历了原材料和石墨化外协价格波动的冲击,2019年随着公司参股公司内蒙兴丰石墨化产能的逐渐投放,低电费和规模优势将保证公司石墨化环节成本的明显下降,而针状焦等原材料的价格趋势也是平稳为主,我们整体对公司降本情况较为乐观;产品方面:公司在消费类负极市场将维持技术领先优势,而动力类市场随着下游逐渐向大车企、大电池厂主导的格局演变,动力负极的品质和成本要求将显著提升,公司的竞争优势将十分突出。
    绑定龙头、技术突出,涂覆类业务有望稳健增长。公司涂覆类业务受益于龙头电池企业扩张趋势,有望实现稳健增长。涂布机方面:新嘉拓技术领先,且与宁德时代长期、稳定合作多年,宁德时代持续扩产将为公司带来稳定的订单与业绩增长;而海外龙头的国内建厂也有望贡献增量。隔膜涂覆方面:设备、原料、加工的纵向布局使公司具备隔膜涂覆的成本与定制化优势,深化与宁德时代的合作或带来超越行业的增长。
    投资建议:预计公司2018-2020年归属净利润分别为5.5、8.1、10.8亿元,对应PE分别为35、24、18倍。
    风险提示:
    1.新能源汽车产销量低于预期;
    2.消费电池市场需求低于预期。

宝钛股份:拐点之年,盈利大增

事件描述
    公司发布2018年业绩预增公告,预计2018全年实现归母净利1.5-1.7亿元,同比增长598%-691%;预计扣非后归母净利1.3-1.5亿元,同比增长1455%-1664%;2018年单季度归母净利分别为一季度-828.65万元、二季度4228.82万元、三季度6281.40万元、四季度预计5318.43-7318.43万元。
    事件评论
    2018年公司业绩为何迎来拐点、显著增长?我们认为盈利释放主要来自产品量价齐升、公司治理改善两大方面:(1)军品、民品和外贸三驾马车并驾齐驱:公司2017年钛材销量9265吨,2018年上半年约5797吨,同比增长45%;我们预计2018全年有望超过1.2万吨。A.军品:中国处于军工现代化加速阶段,公司军品销量稳步提升;由于军品价格及毛利水平更高,提高军品占比将显著提升盈利能力。B.民品:受益环保带来的供给约束以及化工环保装置的需求增长,公司民用钛材价格和毛利水平持续回暖,钛板市场价格自2018年以来已上涨16%至11万元/吨。C.外贸:波音、空客等积极寻求中国长期供应商,公司是全球前五大钛材供应商,同时拥有波音、空客资格认证的先发优势,外贸钛材销量快速增长、产品结构持续优化。(2)改革步伐矫健:宝钛集团深化“敲蛋”式改革,公司管理层通过改革激励机制激发员工生产积极性,加强部门权责划分、生产管控和库存管理,降本增效方面进步明显。
    2018年仅是开始,2019-2020年高端钛材行业景气周期向上叠加技术、资质壁垒,有望进一步凸显公司竞争优势、支撑公司盈利拾级而上:(1)行业层面:中国钛材行业受宏观经济影响相对较小,未来3-5年成长确定性相对较高,军民领域需求叠加有望保持20%以上行业需求增速;随着新一代军用飞机(运20、歼31、歼20、歼16、歼15等)和国产发动机产量的逐步增长,叠加民用航空飞机C919国产化率的逐步提升,航空用钛材仍将是未来两年高端需求最主要的增量。(2)公司层面:公司钛材行业龙头地位巩固,产能规模及技术研发优势明显,军用钛材技术和资质的高壁垒决定公司能够更多地享受行业发展红利。展望未来两年,基于公司军品、民品和外贸钛材销量提升、产品结构优化,我们对公司业绩释放持积极预期,预计公司2018-2020年eps分别为0.38、0.57和0.75元,对应PE为40X、26X、20X,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.上游产能出清、库存消化低于预期,部分停产产能复产;
    2.高端钛材需求增长不及预期;
    3.海绵钛和钛材价格上涨不达预期。

宝钢股份:稳中有进,脱颖而出

量价齐升,全年盈利创历史新高:公司2018年业绩继续改善,并且绝对值创历史新高水平,估算2018年全年吨钢归属母公司净利润约439元~456元,同比增长约24元~41元。具体来看,一方面,终端需求维稳叠加原料成本弱势共同抬升钢铁盈利中枢,估算行业热轧和冷轧全年成本滞后毛利均值同比分别提升约197元和66元,且中钢协旬报估算公司全年钢材产量同比增长约2%,由此奠定公司全年盈利增长基石;另一方面,公司推进四基地协同降本,内部制造端生产稳顺,四大基地的主要工序均超额完成年度计划目标,重点产品制造能力及品种质量显著提升,在夯实内生竞争力方面取得积极成效,进一步贡献业绩弹性。
    高端板材调价相对平稳,彰显盈利韧性:在2018年4季度板材盈利环比大幅回落之下,公司作为优质板材龙头,盈利表现韧性,或主要源于高端板材调价相对平稳。公司4季度调价口径热轧和冷轧均价环比均逆势上涨约33元,而同期上海热轧和冷轧均价环比分别下跌约382元和350元。此外,4季度或存在财务结算等因素,其中非经常损益贡献约1亿元。最终,按照业绩预告区间均值估算,公司4季度吨钢归属母公司净利润环比下降约39元。
    青山基地协同效应渐显,高分红锦上添花:历经近年持续协同优化改造,公司青山基地经营逐步改善,随着后期盈利能力修复至合理水平,青山基地潜能释放将助力公司业绩一定程度缓冲经济周期下行压力。此外,公司章程规定分红比例不低于50%,股息率相对高企构筑一定程度的安全边际。
    预计公司2018年、2019年EPS分别为0.94元、0.83元,维持“买入”评级。

保利地产:融资优势明显,业绩稳健增长

近期债券回售比率下降,融资成本维持低位,融资渠道进一步打开。公司近期面临债券回售,但综合来看回售比率有所下降,除“15保利01”债券外,其余债券回售额占债券发行额的比例均较低。保利地产2018年以来发行中期票据募资65亿元,发行租赁住房资产支持证券募资约17亿元,境外发债募资10亿美元。公司融资成本保持低位,报告期内新发3年期债券按照发行总额计算的加权融资成本仅约4.69%,低于2018年中报末有息负债综合成本(4.86%)。此外,公司永续中期票据已于2018年11月底获准注册,注册金额为100亿元,融资渠道进一步拓宽。
    业绩稳健增长,销售快速提升。受项目结转规模提升影响,保利地产2018年业绩保持稳健增长,归母净利润同比增长约20.3%,增速略低于营业收入、营业利润及利润总额,主要受结转项目权益比例下降影响。
    公司销售额快速提升,2018年达到约4048亿元,同比增长约30.9%,行业排名稳居前5名(排名数据来自于克而瑞),公司良好的销售表现将为后续业绩奠定坚实基础。
    拿地力度平稳回落,坚持核心城市群布局战略。2018年,保利地产拿地力度平稳回落,新增土地总价款约1918.2亿元,占同期销售额比例约为47.4%,2017年及2018年上半年该比例分别约为87.2%和49.6%。从区域上看,保利地产2018年拿地坚持核心城市群布局战略,并逐步延伸至中部、西部、海峡西岸等国家重点发展区域,其中京津冀、长三角和珠三角等三大城市群拿地面积占比约46.5%。
    投资建议:业绩稳健增长,估值修复优质标的。公司销售保持快速增长,业绩稳健增长具备保障,看好公司在估值修复行情中的表现。2018年和2019年预计EPS分别约为1.58和1.91元,对应当前股价PE分别为7.6和6.3倍,维持“买入”评级。

浙江鼎力业绩预告点评:内外需求景气共振,业绩高增长继续兑现

事件描述
    浙江鼎力发布2018年度业绩预告,预计2018年实现归母净利润约5.01亿元,同比增长约77%,扣非净利润约4.57亿元,同比增长约69%。
    事件评论
    国内外市场需求高景气叠加小剪叉新产能投放,全年业绩高增长继续兑现。公司全年业绩大增主要源于:1)海外高空作业平台市场高景气持续,结合数据来看,18Q3特雷克斯高空作业平台新签订单6.01亿美元,同增50%,在手订单5.27亿美元,同增48%,同期豪士科在手订单9.62亿美元,同增113%。同时,设备租赁龙头UnitedRentals设备租金价格和使用率继续保持同环比增长趋势;2)受益机器替人及租赁市场推动,国内AWP市场步入高速增长阶段,需求持续旺盛;3)年产1.5万台智能小剪叉项目18年7月顺利投产贡献新的业绩增量。此外,主要源于汇率及投资收益等因素,公司全年实现非经常性损益0.44亿元,进一步增厚全年业绩。
    中美贸易摩擦形势向好,汇率及原材料跌价有望助力毛利率继续改善。受中美贸易摩擦影响,公司出口美国产品所征税点为10%,目前,中美双方贸易谈判正朝着好的方向发展,25%的加税担忧有望逐步消除。同时,受益汇率因素、部分产品提价及产品结构优化,公司18年前3季度毛利率升至40.66%,受益原材料跌价趋势,毛利率有望进一步改善。
    国内市场竞争或加剧,龙头先发优势助力公司长期继续引领市场。借鉴欧美成熟市场发展经验,我们认为,相对于挖机、起重机、混凝土机械等传统工程机械行业而言,高空作业平台行业具有“小而美”的特点,欧美市场参与者主要为Terex、JLG和吉尼之类的专业化公司,专注于AWP产品的研发、制造和销售。鼎力作为国内高空作业平台市场先驱,深耕多年已积累了明显先发优势,品牌、渠道和规模化优势不断加深公司护城河,虽然短期国内市场竞争或加剧,但公司长期有望继续引领行业发展。
    国内外需求景气共振,19年臂式新产能逐步投放,龙头优势持续夯实,看好公司长期成长能力。预计公司18-20年归母净利润分别为5.01、6.81、9.08亿元,以最新股本计算,EPS分别为2.02、2.75、3.67元/股,以最新收盘价计算,对应PE分别为29倍、22倍、16倍,维持“买入”评级。
    风险提示:1)中美贸易摩擦加剧;2)行业竞争加剧;3)汇率大幅波动;4)募投项目建设进度不及预期。

海思科:回购股份彰显信心

回购股份体现对公司未来发展的信心。此次回购资金为公司自有资金,按回购金额下限1亿元、回购价格上限11元/股进行测算,预计回购股份总数不低于909.09万股,不低于公司总股本的0.84%;按回购金额上限2亿元、回购价格上限11元/股进行测算,预计回购股份总数不低于1,818.18万股,不低于公司总股本的1.68%。
    创新药稳步推进。1)近日,HSK3486乳状注射液Ⅲ期临床入组和随访完成:HSK3486Ⅲ期临床研究目前已进入数据清理阶段,预计在2019年3月底前完成数据清理并锁库,2019年5月前获得统计报告,2019年6月前获得Ⅲ期临床研究总结报告。Ⅲ期临床研究全部结束后,公司将尽快向国家药品监督管理局递交HSK3486乳状注射液的新药上市申请。此外,公司还将根据情况在2019年内择机开展HSK3486乳状注射液在美国的临床研究和上市申请等工作。
    2)近日,HSK16149胶囊进入I期临床研究:HSK16149是公司开发的全新的具有自主知识产权的口服镇痛药物,拟用于糖尿病周围神经痛和带状疱疹后神经痛等适应症,药品注册分类为化药1类。HSK16149临床前研究结果表明其与已上市同机制药物普瑞巴林相比,具有药效更强、药效时间更长的特征,中枢神经系统副作用小,提示HSK16149胶囊临床应用中将具有药效显著、安全性好、用药方便、患者依从性好等明显临床优势。
    看好公司未来发展,维持“买入”评级。预计公司2018-2020年营业收入为26.87、31.21、38.63亿元,同比增长44.74%、16.18%、23.76%;归母净利润3.22、4.03、5.05亿元,同比增长35.49%、25.09%、25.32%。EPS为0.30、0.37、0.47元,对应PE分别为34X、27X、22X。维持“买入”评级。

中国化学:全年新签创新高,q4收入加速确认

事件描述
    公司1月14日发布12月经营情况简报的公告,12月当月新签合同额149.47亿元,截至2018年12月底,全年累计新签合同额1450.11亿元。
    事件评论
    全年新签保持较快增长,但4季度增速有所放缓。根据公告,公司2018年新签合同额1450亿元,较上年同期增长52.52%,新签规模创公司历史新高;其中4单季度实现新签373亿元同比增长5.73%,增速较前三季度有所下滑,我们认为可能受上年同期基数较高以及原油价格今年四季度大幅下挫影响。分区域来看,公司在国内合同额为946亿元同比增长54.15%,境外合同额为504亿元同比增长49.54%,保持均衡发展的良好态势。
    4季度收入增速继续提高。公司2018年实现营业收入845.53亿元同比增长44.36%,较前三季度营收增速继续提升(+4.5pct),主要得益于公司前期所签的项目订单正在逐步落地实施。公司4单季度营收309.31亿元,较上年同期增长52.93%,考虑到公司2017年4季度资产减值损失计提13.25亿元,导致单季度归属净利润仅为2.65亿元基数明显较低,我们认为公司2018年4季度业绩表现值得期待。
    PPP斩获大单夯实转型基础,股东增持彰显长期发展信心。公司近期公告所在联合体中标安徽省安庆高新区山口片综合开发PPP项目,项目总投资约132.69亿元,其中中国化学、化三建、东华科技、北京建投、财务投资人将与政府出资人按照25%、2.5%、2.5%、15%、35%、20%的持股比例组建项目公司,公司在保持传统化工、煤化工领域业务优势的同时,以PPP模式涉足基建领域取得明显成效,为长期持续发展打下基础。此外,公司控股股东一致行动人北京建投自2018年11月至12月累计增持公司股份合计0.52亿股,约占总股本的1.06%,也彰显出对公司未来前景的信心。
    2018年公司新签订单延续较快增长态势,并推动收入保持较快增长,预计公司2018-2019年EPS分别为0.43元、0.55元1,根据2018/1/15收盘价,PE估值分别为12.97倍、10.11倍,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1. 新签订单增速下滑; 2. 汇率大幅波动风险。

通化东宝:西格列汀注册申请获得受理,进一步丰富产品管线

磷酸西格列汀是一种口服的高度选择性DPP-4类小分子抑制剂,具有降低糖化血红蛋白、降低空腹、餐后血糖,保护胰岛、控制体重等多种作用。公司磷酸西格列汀片注册分类为化学药品4类,目前研发投入为625万元。
    磷酸西格列汀片由默沙东原研开发,是全球首个上市的DPP-4抑制剂。2006年10月被美国FDA批准配合饮食控制和运动或与其他治疗药物合并用于糖尿病的血糖控制。随后本品分别于2007年和2009年在欧盟和日本上市。2009年CFDA批准本品的进口申请,商品名:捷诺维?。截止本公告日,国内未有仿制药品批准上市,有5家厂家对该药品进行了申报生产注册。
    目前,我国的口服降糖药仍然由传统降糖药所把持,根据2016年数据显示,磷酸西格列汀在我国城市公立医院销售额不足2亿元,且全为进口原研药品。
    2017年2月21日,国家人力资源和社会保障部印发了《关于印发〈国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录(2017年版)〉的通知》(人社部发〔2017〕15号),正式公布了2017年版国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录,包括西格列汀在内的DPP-4抑制剂均列入医保乙类目录,标志该药品在中国市场将会有更长足的发展,也会给糖尿病患者带来更多的益处。
    磷酸西格列汀片注册申请获得受理,标志着公司口服小分子化学药品的研发取得了突破性的进展。看好公司长期发展,维持“买入”评级。我们预计,公司2018-2020年归母净利润为9.22、11.08、13.90亿元,分别同比增长10.21%、20.23%和25.42%,对应EPS为0.45、0.54、0.68元;当前股价对应2018-2020年PE分别为27X、23X、18X。维持“买入”评级。