中远海控:股权激励草案出炉,苦练内功静待花开

事件描述
    中远海控发布股票期权激励计划(草案),内容包括:1)拟向激励对象定向发行A 股股票期权21823.7万份,约占公告时公司总股本的2.1%;2)行权价格为4.1元,授予后满24个月可以开始行权;3)激励对象包括在职董事、高级管理人员及其他管理和技术骨干,等等。
    事件评论
    促进管理人员与股东利益统一,注重公司中长期业绩增长。我们认为,本次公司股权激励计划的看点主要包括:1)股权激励将有效地把公司管理人员和股东的利益紧密联系起来,通过提供具有竞争力的整体薪酬,保留和激励关键岗位人员;2)本次股票期权计划的受众比较广,除了在职董事和高级管理人员,还包括对公司持续发展有直接影响的管理和技术骨干,共计475人(不包括预留授予股票期权的激励对象);3)股票期权的锁定期为24个月,更加注重公司的中长期业绩增长。
    增长速度和成长质量一起抓,公司长期价值持续积淀。公司本次股票期权的生效条件为:1)第一批、第二批和第三批前一完整财务年度的平均净资产现金回报率分别不低于12.15%、13%和14%,并且不低于对标企业同期的75%分位值;2)第一批、第二批和第三批前一完整财务年度的归属净利润较基期增长率不低于8%、18%和30%,并且不低于对标企业同期的75%分位值;3)其他。公司股票期权的生效条件除了对公司业绩增长做了绝对值的规定,还对标同行业马士基、赫伯罗特等龙头公司,意味着公司不仅关注绝对的增长速度,还注重相对的成长质量。在目前集运行业强者恒强、龙头集聚的行业趋势下,将促进公司进一步夯实排位优势(目前船队规模世界第三)、积淀公司长期价值。
    估值分位处于低位,规模效益逐步体现。今年,贸易环境的变动引发市场对集运行业的担忧,目前公司PB 估值约下降至历史35.5%分位。然而,我们依然看好集运行业的中期修复(供给增速下行和竞争格局改善),公司作为全球第三大班轮公司,将充分受益于行业定价权向龙头集中的过程,同时公司在收购东方海外之后规模效益亦将逐步体现。我们预计公司2018-2020年的EPS 分别为0.04元、0.11元和0.21元,维持“买入”评级。
    风险提示: 1. 贸易环境恶化导致进出口箱量增速下滑;
    2. 燃油价格大幅上涨;
    3. 船队交付大幅增加。

爱婴室:拟以并购方式进入重庆,成长空间进一步打开

事件描述
    公司与重庆泰诚实业及重庆婴友签署投资框架协议,重庆泰诚实业为重庆婴友的全资子公司,公司意向投资1800万元、以老股转让+增资方式收购重庆婴友51.72%的股权,成为其控股股东。
    事件评论
    拟以并购方式进入重庆市场,可拓展空间广阔。重庆为西南地区经济和消费重镇,从空间来看,参考深度报告《厚积薄发,蓄势扩张》中的各地市场空间测算方法,并比照《2017中国孕婴童消费市场调查报告》中成都地区单个婴幼儿消费水平,简单测算重庆婴幼儿消费市场规模超150亿元,专业连锁市场规模约60亿,婴幼儿消费市场空间较大;从格局来看,官网显示,全国母婴连锁龙头孩子王在重庆市共拥有18家门店,是当地相对领先的母婴连锁品牌,以孩子王2016年报表平均单店销售额为基准,估算其在重庆地区销售额或大致在5亿元左右,考虑到孩子王定位年龄层次相对更宽,其和爱婴室重合年龄段的销售额可能较该数值更低,因此我们认为爱婴室在重庆仍有较大可拓展市场空间。
    拟投资标的在重庆涪陵区优势突出,合作有望实现优势互补。重庆泰诚实业在重庆市涪陵区经营约20余家母婴连锁门店,涪陵区域门店密度优势较为突出,其合作爱婴室有望实现优势互补、共谋发展:对爱婴室而言,标的公司本地化资源和前端运营能力较强,有望成为其开拓重庆市场的重要依托;对标的公司而言,爱婴室具备较强的母婴品类规模化采购优势、较高的供应链效率,2017年整体直采比例达到60%左右,合作有望进一步提升标的公司后端供应链能力、进而改善盈利能力。
    投资逻辑:迈出上市后异地扩张第一步,打开成长空间。我们认为当前是公司跨区域扩张的较好时机,基于:1)公司层面,公司在上市以前完成供应链和区域梯队的双重积淀,优势的华东地区已形成较稳定的区域格局,公司当前正处于“轻装上阵”开启扩张的阶段;2)行业层面,电商对标准化程度较高、中低端的快消品持续渗透,以及奶粉注册制的实行或加快中小奶粉品牌和渠道出清,行业集中度有望提升,在此背景下,公司凭借资本优势加速整合并购,有望赢得先机提升市场份额。预计2018-2020年EPS分别为1.25、1.56和1.97元/股,“买入”评级。
    风险提示:
    1.出生率持续走低;
    2.公司外延扩张不及预期。

普利制药:伏立康唑美国获批,进一步丰富产品管线

伏立康唑美国快速获批,彰显公司强大的海外研发注册实力。公司的注射用伏立康唑2018年2月获得美国FDA受理,近日正式获批,从获得受理到正式获批仅用时9个多月,这意味着公司在审批的所有环节基本上都是一次性通过。而18年年初公司获批的左乙拉西坦注射液(17年6月获得FDA受理,18年3月获得正式批准)也仅用时9个月。我们认为,公司产品持续在美国快速获批,彰显了公司强大的研发申报能力和产品过硬的质量水准,这将为公司产品管线的不断丰富和经营业绩的快速增长提供保障。
    在中美市场上,伏立康唑均有较大潜力。注射用伏立康唑是一种广谱的三唑类抗真菌药,原研厂商为辉瑞。目前在美国仿制药市场,仅有Sandoz、Alvogen、ZYDUS三家拥有ANDA批文;从Bloomberg终端数据来看,实际销售的预计只有Sandoz、Alvogen两家企业。注射用伏立康唑在美国良好的竞争格局有望为公司带来较为明显的业绩增厚。而在国内,公司的注射用伏立康唑已经申报,有望纳入优先审批程序并较快获批。医药魔方数据库显示,注射用伏立康唑国内市场规模约为30亿元,未来一旦获批,亦有望为公司带来较明显的业绩增厚。
    国内和海外业务叠加放量,持续快速增长可期。一方面,公司在海外不断获批新产品;另一方面,这些产品通过优先审评通道快速回归国内,并享受一致性评价等优待。海外和国内市场新品种的不断载入,有望使公司在小业务基数下持续快速增长。
    看好公司未来发展,维持“买入”评级。我们预计公司18-20年归母净利润为1.81亿、3.53亿、6.07亿元,分别同比增长84.39%、94.56%、72.00%,对应EPS为0.99、1.93、3.31元,当前股价对应18-20年PE分别为53X、27X、16X。维持“买入”评级。

海思科:仿制药梯队完善,创新药即将步入收获期

特色专科药快速增长。
    公司不断调整产品结构,特色专科药快速增长。在核心产品中,多个产品竞争格局良好:1)甲磺酸多拉司琼注射液为公司独家产品,是多个权威指南和《临床路径-肿瘤疾病分册》推荐的一线止吐药,进入国家新医保目录;2)多烯磷脂酰胆碱注射液2018年上半年样本医院市占率接近100%,随着原研赛诺菲的多烯针剂退出市场,公司产品有望成为针剂独家;3)恩替卡韦胶囊第二家通过胶囊剂型一致性评价,一致性评价通过有望进一步提升产品市占率;4)甲泼尼龙琥珀酸钠目前中标22个省,中标省份较原研仍存在提升空间,未来有望抢占外资市场,进一步提高市占率。
    优质仿制药持续布局,梯队形成。
    公司仿制药布局梯度明确。公司现有仿制药研发人员近两百人,目前在消化系统领域、肿瘤止吐领域、抗生素等领域均有布局。未来仿制药则主要着眼于多腔袋肠外营养、粉吸入剂、缓控释口服制剂等高端产品。2018年,公司获得生产批件6个(夫西地酸乳膏、脂肪乳氨基酸(17)葡萄糖(11%)注射液、中长链脂肪乳/氨基酸(16)/葡萄糖(16%)注射液、注射用艾司奥美拉唑钠、复方氨基酸注射液(20AA)及盐酸帕洛诺司琼),1个产品通过一致性评价(恩替卡韦胶囊),2019年预计仍有8-9个品种陆续获批,丰富公司现有产品线。
    研发投入持续增加,创新药逐步进入收获期。
    公司持续加大研发投入。2017年公司研发投入达2.45亿元,同比增长40.8%。同时,公司研发投入占比提升显著,由2010年的4.12%显著提升至2017年的13.20%。创新药逐步进入收获期。公司的HSK3486乳状注射液已进入临床三期,有望于2019年年底上市;HC-1119(德恩鲁胺)临床三期实验准备中;HSK7653处于临床一期。
    公司业绩或将迎来拐点,首次覆盖,给予买入评级。
    随着仿制药布局不断推进,公司业绩或将迎来拐点。预计公司2018-2020年营收26.87、31.21、38.63亿元,归母净利润3.22、4.03、5.05亿元,EPS为0.30、0.37、0.47元,对应PE分别为41X、33X、26X。给予“买入”评级。
    风险提示:
    1.专科药产品销售不及预期;
    2.创新药、仿制药研发进度不及预期;
    3.肠外产品销售降幅大于预期。

格力电器:参与闻泰收购安世项目,有序布局核“芯”科技

事件描述格力电器披露关于签订投资协议并拟参与闻泰科技收购安世集团项目的公告:公司拟向合肥中闻金泰增资8.85亿元用于其受让合肥芯屏所持有合肥广芯LP 财产份额,向珠海融林增资21.15亿元用于其受让珠海融悦所持有合肥广讯LP 财产份额;闻泰科技将向格力电器发行股份购买公司所持有的合肥中闻金泰股权,向珠海融林发行股份购买其持有合肥广迅LP 财产份额;项目完成后闻泰科技将实现对安世集团的控制,格力电器将成为闻泰科技重要股东。
    事件评论
    收购完成后公司将成为闻泰科技第二大股东:公司增资30亿完成后将分别持有合肥中闻金泰5.93%股权及珠海融林91.27%股权,而闻泰科技向公司和珠海融林发行股份收购资产完成后公司及珠海融林作为一致行动人将持股闻泰科技10.51%,仅次于董事长张学政及其一致行动人15.64%股权比例,为闻泰第二大股东;闻泰科技完成对安世集团上层权益份额收购后将累计持有安氏集团79.97%股权(未考虑部分中间层级份额较低的GP 股权),格力电器将间接持有安世集团7.88%股权。
    目标公司质地优良,半导体领域有序布局:闻泰科技连续多年出货量在全球手机ODM 行业中处于龙头地位,此次拟收购的安世集团核心资产安世半导体是中国唯一拥有完整芯片设计、晶圆制造、封装测试的大型IDM 企业,两者为产业链上下游,收购具备良好增长潜力及较强协同效应;格力本次参与收购安世项目是公司在相关领域战略投资思路的有序延续,且目标公司质地认可度高,整体金额及参股投资的方式也较合理。
    渠道资金周转依旧良性,基本面延续稳健走势:18年三季度末公司“应收票据+应收账款-预收账款”总量为432.30亿元,对渠道经销商资金敞口仍略低于2014年年末,且其占全年营收比例仅约21.62%,较上轮渠道库存高点30%以上的水平仍有一定差距,当前渠道库存虽整体偏高但仍处合理水平,经销商资金周转压力整体可控;下半年公司安装卡仍延续增长态势且份额及均价提升趋势不改,基本面表现无需过忧。
    维持“买入”评级:公司本次以入股方式参与闻泰科技收购安世集团是公司在相关领域战略投资思路的有序延续,且公司通过与闻泰联合可稳步推进业务多元协调发展;空调主业层面,在终端需求稳健增长、渠道库存仍处合理可控水平背景下,公司后续经营维持稳健表现无需过忧,长期空间依旧充足;预计公司18、19年EPS 分别为4.98、5.47元,对应当前股价PE 分别仅为7.39及6.73倍,维持公司“买入”评级。
    风险提示: 1、终端需求不及预期;2、市场竞争加剧;3、原材料价格大幅上涨。

东方盛虹:化纤龙头登陆A股,持续拓展打造盛世长虹

借混改之势,登陆A股市场
    上市公司前身是主营业务为电力、热能、地产开发和出租等的东方市场,实际控制人为吴江区国资办。鉴于公司主营业务较难再度实现大幅增长,且为了响应国家混合所有制改革的号召,2018年8月31日,上市公司完成发行股份收购国望高科100%股权。交易标的为国内规模最大、技术最先进的民用涤纶长丝生产企业之一。此次重组完成后国望高科也实现了同A股资本市场的对接,盛虹科技成为上市公司的控股股东,缪汉根、朱红梅夫妇成为实际控制人。2018年9月,公司名称变更为“江苏东方盛虹股份有限公司”。
    化纤整合统一亮相,高端定位盈利领航市场
    盛虹集团旗下主要业务包括印染、化纤及石化。为消除同业竞争,此次重组前集团将所有化纤业务整合,以国望高科为化纤业务的运营主体。2017年公司聚酯产能合计约159万吨/年,仍有20万吨/年差别化功能性化学纤维项目(港虹纤维)处于建设阶段,公司民用涤纶长丝的产销规模已位居行业前列。
    公司立足DTY,通过持续不断的高研发投入及逐渐提升的差异化率,实现了领先市场的产品高价格和高毛利。且公司还将持续保持较高的研发投入,逐步提升DTY产能。对棉花等材料的持续替代以及差异化率的持续提升,将多维助力长丝景气的延续,且业绩承诺也为后续经营带来了良好的保障。
    PTA存注入预期,逐步向全产业链迈进
    目前,集团旗下的虹港石化拥有150万吨/年PTA产能,为增强上市公司独立性,实际控制人承诺重组完成后在一年内启动将其整体注入上市公司。同时虹港石化PTA正在进行改扩建,项目规模为240万吨/年,若改扩建顺利完成,虹港石化PTA在国内的竞争力将进一步提升。盛虹集团为进一步发展,并解决上游原料问题,成立了盛虹炼化(连云港)有限公司,拟在连云港石化产业基地建设炼化一体化项目,项目规模1,600万吨/年炼油,配套280万吨/年PX和110万吨/年乙烯。该项目单体规模全国之最,且全流程加氢,收率更高,项目盈利性更好。若顺利建成,将成为国内第三大民营炼化项目。
    首次覆盖,给予“买入”评级
    作为国内化纤龙头之一,随着全产业链打通,其竞争优势将持续显现。预计公司2018-2020年EPS1为0.30、0.55和0.64元,对应2018年11月27日收盘价的PE为18.12、10.01和8.52倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

中宠股份:如何看待中宠股份的长期成长空间?

宠物食品行业的成长空间有多大?
    宠物数量的增加与主粮渗透率的提升将共同推动宠物主粮市场的发展,而养宠人群的年轻化与产品的消费升级则将促进宠物零食市场的快速增长。从中国养宠规模来看,城镇猫狗的总数量有望维持每年5%的速度递增,而城镇家庭的养宠比例到2020年有望达到19%左右,我们预计2018年宠物主粮市场规模有望达到235亿元,同比增长29.8%,2010~2018年主粮市场的年均复合增速在30%左右。从养宠人群画像来看,年轻和高学历人群的占比不断提升,这也是宠物零食市场的主力消费人群,养宠人群的年轻化将进一步推动宠物食品行业的消费升级。我们预计,2018年中国宠物零食的市场规模有望达到128亿元,2010~2018年零食市场的年均复合增速在33%左右。
    中宠股份未来实现高增长的核心要素是什么?
    作为中国宠物食品行业的领军企业,中宠股份将国内市场的开拓作为公司长期发展的重心,公司在做大宠物零食的同时发力主粮市场,“全渠道+多品牌”的产品矩阵路线有望成为公司的核心竞争力。2014~2017年,公司国内市场的营收占比从13%提升到15%,2018年上半年,公司国内市场的营收占比达到17%。我们预计2018年公司国内市场营收有望达到3亿元,同比增长85%以上,国内市场的营收占比将达到20%左右。随着顽皮无谷低敏主粮的上市以及Zeal品牌全面进入国内渠道,公司国内市场的营收有望实现快速增长。与此同时,公司不断完善多品牌矩阵实现全渠道同步发展,一方面通过并购优秀电商团队发力线上渠道,另一方面通过参股美联众合实现与国内最大宠物医院集团的战略合作加速布局线下渠道。综合来看,“全渠道+多品牌”的产品矩阵路线有望成为公司的核心竞争力,从而助推公司实现长远发展。
    投资建议
    我们认为,公司多品牌矩阵和全渠道布局日益完善,国内市场进入高速增长期,看好公司的长期发展。预计2018、2019和2020年EPS分别为0.69、1.22和1.85元,对应PE分别为44、25和16倍,给予“买入”评级。

凯莱英:平台化战略打造cmo龙头

凯莱英:平台化战略打破天花板订单充足,主业持续快速增长。2017年,公司营收达到14.23亿元,同比增长28.99%,其中商业化业务7.66亿元,临床业务5.28亿元,业务结构均衡。2018年前三季度,实现营收12.05亿元,同比增长34.49%,归母净利润2.61亿元,同比增长29.95%,扣非净利润2.43亿元,同比增长52.68%。
    平台化战略正在成型。内生方面:公司从化药CMO 起家,逐渐从中间体向原料药扩展,MAH 制度实行后,有望将业务扩展到制剂CMO。近期公司与上海新金山投资签订战略投资框架协议,合作项目预计总投资15亿至18亿元在上海金山建立大分子研发和生产服务平台,标志着公司迈出开展大分子CDMO 业务的关键一步。外延方面:2018年以来公司先后和昭衍新药、科文斯、上海交大细胞工程及抗体药物研究中心等签订战略合作协议,逐步实现从CMO 向一站式外包服务平台的转变。目前,公司已构建包括国内创新药CMC 服务、MAH 业务、制剂研发生产、仿制药一致性评价、临床试验服务、生物样本检测以及药品注册申报等在内的全方位服务体系,为国内制药企业提供可靠的一站式服务。我们认为,公司战略布局思路清晰,未来有能力打破业务天花板。
    投资收益,生态闭环:过去公司营收全部来自于主业,随着产业基金成立,预计未来投资收益有望逐渐成为经常性收益,并和公司主业形成生态协同。
    未来全球CMO 龙头看中国CMO 是创新药产业专业化分工、提高效率和降低成本的必然结果,而中国是最适合承接全球医药外包业务的国家。横向比较,中国医药外包产业拥有三大竞争优势:1)全球最大的科学家红利;2)从化工到制药的全产业链;
    3)较印度更严格的专利保护环境。叠加本土创新药市场正在崛起,我们认为,未来CMO 的全球性龙头有望诞生在中国。
    估值和投资建议预计公司2018-2020年营收18.24、23.39和30.24亿元,归母净利润4.56、6.04和8.02亿元,EPS 为1.98、2.62、3.48元,对应当前股价PE 分别为35X、26X 和20X。公司是国内CMO 龙头,正在处于内生快速增长和平台化扩张的初期,各项业务战略布局清晰,长期成长空间显著,首次覆盖,给予买入评级。
    风险提示:
    1. 业务扩展不达预期;
    2. 中美贸易摩擦风险。

万达电影:下修收购万达影视业绩承诺,积极打造电影生活生态圈

收购万达影视业绩承诺下修,交易对方大股东锁定期36个月传递市场信心。此次下调万达影视估值约10亿元至106.51亿元;业绩承诺调整为:2018年至2021年分别不低于7.63/8.88/10.69/12.74亿元,对应PE分别为14/12/10/8X,而调整前方案万达影视2018年至2020年对应PE分别为13X/11X/9X。万达影视大股东万达投资、林宁、莘县融智的股份锁定期长达36个月,向市场传达积极的信号。
    影院加速出清公司份额有望提升,积极赋能非票业务挖掘增长新动能。18年全国票房预增5%~7%有望达600亿元,19年预期保持约10%的稳健增长。我们认为,在单银幕产出水平持续下滑、行业加速洗牌、投资热度降温背景下,公司作为龙头市占率有望逐步提升。非票房业务方面,通过场景消费+衍生品赋能卖品业务,为公司提供持续增长动力,并有效平滑因经营杠杆带来的业绩波动风险。
    收购万达影视补齐内容端,积极打造电影生活生态圈。未来公司一方面将持续投入影院建设,扩大线下院线优势;另一方面通过收购万达影视加强生态圈的内容建设。公司将发挥内容产业和线下影院优势,打通线上线下,并积极发展电影衍生业务。
    盈利预测及投资建议。2018年至2020年公司归母净利润分别为15.63/17.66/20.51亿元,对应PE分别为24/21/19X。假如收购完成,公司备考市值约449亿元,19年备考净利润24.51亿元,对应PE为18X。作为院线行业龙头,公司积极打造全球领先的电影生活生态圈,加入内容业务将为公司未来增长提供强劲动力,给予“买入”评级。

比亚迪:变革与突破,新能源汽车龙头再起航

锐意进取,从电池生产商到新能源汽车引领者比亚迪创立于1995年,从二次充电电池制造起步,2003年进入汽车行业,同时布局新能源产业,于2016年10月发布中国首条拥有自主知识产权的云轨线路并实现通车。作为一家横跨汽车和电池两大领域的企业,公司积极把握行业机遇,2018年前三季度新能源乘用车销量13.6万辆,位列全球第二。
    乘用车:全新设计提升产品力,频出爆款凭借高性价比,比亚迪燃油车业务在2010年以前也曾有过辉煌期,然而由于设计和品质不佳,公司燃油车市场份额自2010年起持续下滑。面对问题,比亚迪加强研发、补足短板、提升产品竞争力,通过全新设计打造精品车型,并将原有封闭的生产体系转向全面开放,公司乘用车业务迎来质变。1)燃油车方面,2017年底上市的宋MAX 月销稳定在万辆水平,2018年下半年唐和秦Pro 正式上市,带来公司燃油车业务量价齐升;2)新能源车方面,比亚迪连续多年销量国内第一,2018年开始王朝车型全面迭代,元EV、唐二代DM、秦Pro DM 上市后持续热销,新能源乘用车市场份额由2017全年的18.7%大幅提升至2018年前9月的22.5%,全年销量将突破20万辆。
    动力电池:电池大王新征程,开启2.0外供时代比亚迪曾是全球镍镉电池、铝壳锂电池龙头,装机量在国内电动车市场稳居前二,但因基本用于内部供应,抑制了其动力电池业务价值。2017年公司决定开放供应链,2018年外供实现客户突破,看好公司成为动力电池行业寡头:
    1)动力电池市场空间大、格局集中,推动电池外供能够实现业务价值最大化;2)动力电池是品质差异化、成本曲线清晰的高综合壁垒行业,公司凭借长期的锂电池生产经验、材料端的技术积累以及持续的高研发投入维持技术领先;同时纵向一体化布局与规模经济奠定成本优势,长期竞争力突出。
    投资建议:发力变革,打造精品,乘风再起航比亚迪为新能源汽车龙头,发力变革提升产品力,爆款频出提振业绩。1)新能源乘用车:强劲新车周期+补贴新政带来盈利提升。2)传统乘用车:销量触底,精品新车带来量价齐升。3)动力电池:公司出货量行业第二,技术和成本优势领先,开启外供后发展空间巨大。受益新车热销和下半年补贴大幅提升,公司业绩将迎来明显改善。预计公司2018-2020年EPS 分别为1.
    12、1.42和1.70元,对应PE 为49.2X、38.6X 和32.3X,给予买入评级。
    风险提示:
    1. 新能源汽车补贴大幅退坡对单车盈利负面影响超出预期;
    2. 竞争加剧导致公司新能源汽车市场份额快速下降。

华帝股份:扰动不改长势,回购彰显信心

TA告BL要E_S点UM MARY]事件描述华帝股份披露回购股份预案:公司拟使用自有资金或自筹资金以集中竞价交易的方式回购公司股份,回购资金总额不低于1.5亿元、不超过2亿元,回购价格不超过11元/股(含),回购期限为股东大会审议通过预案之日起3个月内,回购预案的实施尚需提交公司股东大会以特别决议形式审议通过。
    事件评论
    公布股份回购预案,夯实经营发展信心:此次回购价格上限高出最新收盘价17.15%,公司三季度末账面货币资金13.79亿元,支撑此次回购实施的资金也较为充足,且回购期限为预案通过日之后的3个月内,短于大多数回购方案;结合价格上限、实施时间及公司当前所处的转型升级发展阶段来看,此次回购有助于稳定市场信心,同时充分显示了公司对股东回报的重视,也反应了管理层对公司经营发展的充足信心;此外,本轮回购或也有助于面向大股东及渠道经销商的非公开发行最终落地。
    高端战略稳步推进,升级成果有目共睹:自16年上半年完成管理层换届后,公司正式开启中高端转型升级之路;目前中怡康线下零售监测数据显示,公司烟灶终端均价分别高出行业6.63%及11.51%,转型升级成果有目共睹;截至18年年中,公司旗舰店数量已达358家,新形象专卖店占比65%,渠道建设成果显著;新品方面,18年上半年公司热水器产品内部收入贡献已达22.34%,洗碗机等新品也在持续储备之中;
    总的来说,品牌、渠道及产品等层面来看,公司经营端成果有目共睹。
    短期景气承压,公司经营表现领衔行业:厨电依旧是成长潜力最大的家电子行业,但前装属性也使其成为与地产绑定最为紧密的子行业;受制地产周期,处于扩张阶段的华帝,事件影响较多,且市场解读均超出事件本身的悲观;尽管18年以来公司主营增速略低于此前预期,但行业内来看,已较为优异,况且华帝前三季度业绩依旧实现40%以上增长,顺利兑现年初预期;行业景气压力下,公司转型进程受到些许扰动,但就基本面表现而言,营收及业绩增速仍领衔行业,经营表现较为优异。
    维持公司“买入”评级:受行业景气拖累,公司收入增速略有放缓,但在行业内表现已足够优秀,盈利改善逻辑持续兑现;通过近两年经营,华帝已经形成较为完善的品牌、渠道及产品架构,成长框架搭建完毕,中长期向上趋势不改;前期回调后公司估值已处于历史较低水平,市场悲观预期反映较为充分,预计18及19年EPS 分别为0.81及1.06元,对应当前股价PE 分别为11.45及8.76倍,维持公司“买入”评级。风险提示:1、终端需求不及预期;2、原材料价格快速上涨。

恒立液压深度报告:国内高端液压龙头,泵阀高成长性助力穿越周期

重资产投入进入收获期,国内高端液压件龙头业绩高速增长
    公司为国内高端液压件龙头,立足油缸基础上向液压泵阀、液压系统领域持续拓展。公司上市后持续投建油缸、铸件及泵阀项目,构建了强大的技术和资本壁垒。下游高景气推动公司重资产投入迎来收获期,18年前3季度公司实现营收31.60亿元,同增56%,归母净利7.19亿元,同增160%继续超预期,同时盈利能力步入加速上行通道。公司固定资产投建高峰已过,行业景气持续及泵阀产能放量推动,业绩释放仍有明显弹性空间。
    挖机油缸:挖机景气周期持续,未来有望受益国产挖机品牌崛起
    挖机油缸与挖机行业周期波动紧密相关,得益产品竞争力持续增强,公司挖机油缸市占率由11年的26%逆势升至18H1的47%处于国内绝对龙头地位,客户覆盖三一、徐工、柳工等国内龙头厂商以及卡特、神钢等国外核心客户。
    挖机高景气推动公司挖机油缸营收高增长、毛利率不断提升,且未来仍有望稳健增长:1)基建加强补短板、环保叠加更新释放,挖机景气周期拉长;2)挖机国产化率仍有较大提升空间,绑定核心客户市占率有望进一步提升。
    非标油缸:盾构及起重多点开花,下游跨领域拓展助力长期成长
    非标油缸下游应用广泛,主要源于客户群及非标产品应用跨领域持续拓展,公司非标油缸持续增长奠定业绩稳定器地位。同时,细分领域盾构机及起重系列为非标油缸主要拉动力:1)公司盾构机油缸市占率国内超70%,并绑定中铁装备、铁建重工等盾构机寡头,未来有望持续受益地铁及城市综合管廊建设;2)北美起重机械市场进入向上复苏周期,公司与马尼托瓦克、Terex等北美龙头客户的合作进入收获期,未来有望继续高增长。
    液压泵阀:国内挖机泵阀市场规模超70亿,高成长助力穿越周期
    挖机泵阀市场长期被川崎、力士乐等外资品牌垄断,据测算,18-20年国内挖机泵阀市场规模望超70亿元,进口替代空间广阔。公司前期从精密铸件到液压泵阀的持续研发和投建已步入收获期,借势挖机高景气所致的泵阀供应紧缺,小挖泵阀已批量供货给三一、徐工、柳工等龙头,中挖泵阀也逐渐放量,子公司液压科技跨越盈亏平衡点。伴随产能放量及市占率持续提升,泵阀高成长性有望助力公司穿越周期,据测算,18-20年公司泵阀营收望达7.87、14.98和20.03亿元,同比增速分别约216%、90%和34%。
    投资建议:预计18-20年归母净利分别为9.05、11.37和13.52亿元,以最新股本计算,对应EPS分别为1.03、1.29和1.53元/股,对应PE分别为20、16和14倍,首次覆盖给予“买入”评级。

万达电影:院线龙头王者归来,重启万达影视收购打造泛娱乐平台

院线行业领军者,致力打造全球领先电影生活生态圈 依托万达集团,以资产联结方式快速扩张,树立强大的规模及品牌优势。截至18年10月,公司已开业直营影院573家、银幕5062块,未来几年仍将保持每年新增80-100家影院的速度快速扩张,拥有1.2亿会员,并以每月200万人的速度增长。
    营收规模和盈利能力以及单银幕产出水平均领先行业。2017年公司单银幕产出为171万元/年,远高于全国平均水平110万元/年。
    票房增速放缓影院投资降温,市场加速出清下公司份额有望提升 2018年预计全年票房同比增长5%-7%。2019年预计票房有望达650亿元,同比增长10%左右。我们认为,由于银幕增速下降幅度低于票房增速下降幅度,单银幕产出水平持续下滑,在影院经营承压、投资热度降温、行业加速洗牌背景下,公司市占率有望逐步提升。
    积极赋能非票业务,有效平滑业绩波动、挖掘增长新动能 公司非票房业务占比由2015年的20%快速提升至2018H1的34.35%,领先国内院线非票占比水平,与美国成熟龙头院线非票占比水平接近。非票房业务有效平滑影院经营杠杆带来的业绩波动风险,公司创新“场景消费”,大力发展电影衍生品,持续赋能非票房业务,拉动业绩稳健增长。
    收购万达影视,打造五大业务一体的泛娱乐平台 2018年6月26日,公司公告重启万达影视收购方案,万达影视作为优秀的内容制作发行商,具备优秀的电影制作发行能力、稳定的精品剧产出能力和全平台立体化的游戏发行能力,经营规模和盈利能力稳步提升,产品储备丰富,业绩增长动力充足。
    盈利预测及投资建议 我们预计,2018-2020年,公司归母净利润分别为15.75亿元、17.67亿元、20.51亿元,对应PE分别为26X、23X、20X。假如收购完成,公司备考市值约为586亿元左右,对应19年备考净利润27.31亿元,对应PE为21X。公司作为院线行业龙头,积极打造全球领先的电影生活生态圈,加入内容业务将为公司未来增长提供强劲动力,给予“买入”评级。
    风险提示:
    1. 票房增长不及预期的风险; 2. 收购方案进展不及预期的风险 3. 行业政策风险。

贝达药业:新药研发进入收获期

研发进度更新:从1到N,进入收获期
    恩莎替尼(X-396):中国针对ALK+非小细胞肺癌二线的临床试验已经结束,预计将在2018年内报产;中国针对ROS1+非小细胞肺癌一线的II/III期临床试验正在进行患者入组。美国针对ALK+非小细胞肺癌一线的III期临床试验患者入组完成,预计最快有望在2019年底于美国提交上市申请。
    帕妥木单抗:预计2018年内报产。
    Vorolanib(CM082、X-82):中国针对肾癌二线的III期临床患者入组进入最后阶段,预计有望2019年报产;中国针对wAMD进入临床II期;中国和PD-1抑制剂联用即将进入临床III期;中国用于胃癌二线的临床试验处于1b期。美国和PD-1抑制剂联用启动肺癌、胸腺癌、肝癌、胃癌等多个适应症临床试验。
    贝伐单抗:处于入组最后阶段,预计有望于2019年报产。
    长期看好公司成长为大市值创新药企
    2018年以来,公司即将实现从Biotech向Pharmaceutical的升级,研发效率不断提升,各个瘤种布局初步完善,创新药国际化曙光初现。我们认为,公司有望长期成长为大市值创新药企。
    投资建议
    随着各省市医保陆续执行,埃克替尼以价换量保持较快增长,有望长期贡献稳定现金流。研发管线催化剂丰富,帕妥木单抗和恩莎替尼预计2018Q4报产。公司的创新研发正处于加速期,同时已经表现出一定国际化趋势,相较同类公司,贝达已经被显著低估。
    预计公司2018-2020年营收12.50、15.63、20.59亿元,归母净利润2.19、3.45、4.95亿元,EPS为0.55、0.86、1.24元,对应PE分别为64X、40X、28X。同时预计公司未来三年仍然将保持15%以上的高研发投入占比。公司是A股稀缺的纯创新药标的,也是国内为数不多能够在1-2年内批量兑现品种的创新药企,看好公司的长期成长性,维持“买入”评级。

大秦铁路:大修错期拖累增速,全年运量稳健增长

大修错期致运量同比下滑,全年运量仍将稳健增长。2018年大秦线秋季检修始于9月29日,于10月24日结束,26天检修期中24天在10月完成,而2017年大秦线秋季检修始于10月25日,结束于11月16日,23天检修期中仅7天在10月完成,检修错期致使当月运量同比下滑。1-10月份,大秦线累计完成货运量3.7亿吨,在2017年高基数上实现同比增长4.1%,考虑到11、12月为用煤旺季,预计大秦线煤炭运输产能利用率将重回高位,全年运量保持稳健增长。
    秦皇岛港风波暂定,下游需求或仍具韧性。由于本次大秦线秋季检修较往年期限更长,期间秦皇岛港煤炭库存大幅下降。而10月26日起秦港煤炭库存增长明显,预计大秦线自检修期结束后满负荷运行。同时,秦港库存提升与吞吐量回升或侧面印证秦皇岛港限产风波暂定,沿海煤运格局恢复稳定。从下游需求看,10月份6大电厂合计日均耗煤量持续下滑,但回顾9月,6大电厂合计耗煤量同比下滑11.3%与火电发电量同比增长4.5%、电力行业动力煤消费量同比增长3.8%相背离,并且同期大秦线运量同比增长1.3%,综上而言,我们认为6大电厂耗煤量下滑并不意味着下游整体需求消减,旺季或仍将展现下游煤耗需求的增长韧性,同时支撑大秦线煤运需求。
    业绩确定性较高,弱市凸显防御性。在煤炭生产格局向三西地区集中、“公转铁”推动铁路运输需求增长背景下,大秦线运量在2017年高基数上保持增长,同时推动公司其他线路货运量提升,预计全年公司货运量将保持稳健增长。另一方面,新《清算办法》对公司利润影响总体偏中性,以上两点支撑公司业绩高确定性。同时,公司自上市以来保持较为稳定的分红比例,以11月9日收盘价8.06元计算,预计公司股息率为6.3%,具有一定吸引力。预计公司2018-2020年EPS分别为0.97、0.97和0.99元,对应PE分别8、8和8倍,维持“买入”评级。

万润股份:尾气排放国六标准落地,催化材料揭开崭新篇章

公司厚积薄发,打造精细化工新平台。
    公司以显示材料液晶单体、中间体起步,依托化学合成的技术优势,积极进行多元化布局,逐步涉足OLED材料、环保材料及医疗大健康业务,致力于成为国际领先的新材料和大健康企业。
    国六时间表落地,分子筛空间广阔。
    2018年6月28日国六排放法规时刻表落地,规定重型车具体实施时间;“蓝天保卫战”打响,部分区域需提前实施。国六标准下NOX排放标准大幅提升,柴油发动机后处理系统采用SCR路线方能满足要求,国内沸石分子筛的空间也将打开。公司与全球催化剂龙头庄信万丰合作紧密,目前拥有分子筛产能3350吨/年,二期扩建项目年产能2500吨的生产车间正在建设中,公司拟发行可转债募集资金总额不超过12.78亿元,用于生产4000吨/年ZB系列沸石及3000吨/年MA系列沸石,新增产能将成为公司成长性的关键来源。
    液晶面板持续扩产,混晶材料增速稳定。
    全球面板出货量恢复增长,叠加液晶电视等产品的大尺寸化趋势,2017年全球液晶面板出货面积达到1.8亿平方米,同比增长约5.5%。我国大陆液晶面板产能迅速扩张,目前有6条高世代液晶面板产线正在建设,全部投产后国内高世代显示屏生产线将达到17条,将有效拉动液晶材料需求高增。公司同时向全球三大液晶巨头——Merck、JNC、DIC供应液晶单体,高端的TFT液晶单体材料销量占全球市场份额的15%以上,伴随行业一同成长。
    OLED材料正值风口。
    OLED显示技术在小屏显示领域应用极为广泛,根据OFweek产业研究院数据,随着OLED需求的快速增长,全球OLED有机材料市场规模有望从2017年的8.6亿美元增至2020年的21.4亿美元。公司布局OLED材料产业链多年,已经成长为国内领先的OLED材料生产商,并已有自主知识产权的OLED成品材料在下游厂商进行验证且进展顺利,有望助力显示材料成长。
    维持“买入”评级。
    公司依托化学合成的优势,布局显示材料、环保材料和医疗产业,有望成为国际领先的新材料和大健康企业;国六时间表落地,OLED材料正值风口,公司长期成长空间逐步清晰。预计2018-2020年公司EPS分别为0.49元、0.59元及0.71元,对应2018年11月08日收盘价PE分别为19.2倍、15.8倍及13.0倍,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.人民币汇率大幅波动;
    2.国六标准执行进度低于预期。

上汽集团:基数高位销量承压,上汽持续跑赢行业

事件描述
    11月7日,上汽集团披露了10月产销快报,10月集团汽车销量60.2万辆,同比下滑8.4%,累计销量574.8万辆,同比增加4.9%。其中上汽大众10月销量18.0万辆,同比下滑7.1%;上汽通用10月销量18.3万辆,同比下滑9.0%;上汽乘用车10月销量6.0万辆,同比增加16.3%。
    事件评论
    行业需求仍然低迷,叠加高基数影响,降幅进一步扩大,上汽集团好于行业平均水平。根据乘联会统计,2018年10月乘用车零售销量同比下滑15.3%,批发销量同比下滑14.0%。今年下半年以来,受宏观经济影响,终端需求低迷;去年9月以来基数处于高位,今年9/10月行业增速进一步下滑。上汽集团10月销量同比下滑8.4%,依然跑赢行业。
    合资车企存在基数压力,自主延续较快增长。分企业看:1)上汽大众目前途岳、新一代帕萨特等新车上市仍处爬坡阶段,未来将持续贡献增量。上汽大众去年12月完成全年销量后,批售节奏有所放缓,我们预计四季度上汽大众销量有望与去年持平。2)上汽通用库存相对健康,英朗三缸影响逐步减弱,未来仍有向上空间。3)自主品牌表现较强,其中新能源乘用车销售1.19万辆,同比增长45%。
    全年销量目标仍有望达成。按照往年行业平均水平,四季度环比增速在18-23%区间,我们根据公司目标和行业情况,预计Q4大众、通用、自主、五菱同比增速分别为0%,-8%、+16%和-12%。我们预计Q4上汽集团销量同比下降5%,环比增长24%。
    投资建议:公司业绩平稳,车型周期依然领先行业。我们预计合资公司业绩维持平稳,自主品牌实现盈亏平衡贡献盈利增量,全年公司业绩维持稳健增长。明年来看,大众仍有T-cross、途岳等新车,通用下半年5款SUV以及凯迪拉克两款轿车相继上市,自主品牌新能源车型持续推出,车型周期仍强于行业。考虑到四季度行业景气下滑超过预期,下调对公司的盈利预测。预计2018/2019/2020年公司EPS分别为3.19/3.32/3.51元,对应PE分别为8.5/8.1/7.7倍。剔除华域汽车收购上海小糸带来的一次性投资收益影响,预计2018年净利润为364亿。
    风险提示:
    1.受宏观经济下行预期,汽车消费持续呈现较大负增长;
    2.汽车行业竞争加剧下,终端折扣力度大幅扩大。

森马服饰:Q3增速稳健,大众服饰龙头优势凸显

Q3收入增速较优,童装延续强势、休闲装略有放缓。分渠道来看,假定线上线下品类销售结构类似,预计Q3线上增速维持30%左右,线下增速略放缓至低双位数。分品类来看,预计Q3童装整体增速维持20%+,线下高双位数;休闲装整体低双位数增长、较18H1略有放缓,线下预计高个位数,同店持平或微升。现阶段巴拉渠道经营质量稳步改善、休闲装处于恢复性扩张期,电商渠道新品占比提升强化公司开发选款能力,收入端高增有望延续。
    Q3毛利率同/环比均出现改善,低毛利线上收入占比提升,预计终端动销较优。18Q3毛利率为39.3%,同比+2.4pct、环比+1.6pct。考虑到18年以来线上增速优于线下表现,在销售渠道结构变化的基础上毛利率改善侧面验证终端产品结构优化、终端动销较优。17Q4公司加大促销力度拖累毛利率表现,考虑到18年库存结构有所改善,预计18全年毛利率改善趋势延续。
    费用管控较优、资产减值损失略有放大,盈利能力改善。Q3期间费用率为15.2%,同比微增0.04pct;其中,销售费用率/财务费用率为11.8%/-0.4%。若将研发费用合并至管理费用项,调整后管理费用率同比微增0.15pct。此外,Q3确认资产减持损失1.3亿,营收占比3.1%,同比提升0.69pct。受益于毛利率改善以及有效的控费策略,Q3净利率同比改善1.2pct至14.3%。
    旺季备货及退货带动存货扩张,净营业周期缩短。期末存货较期初增加74.7%至41.6亿。受新开店及动销较优带动,预计旺季备货增加;考虑到资产减值损失占比有所提升,预计过季商品退货亦有增加。结合毛利率改善趋势,我们判断报告期内存货虽有所放大但整体可控。应收账款周转率/应付账款周转率同比+2.0次/-0.3次至6.5次/3.2次。净营业周期同降30天至103天,相比11-14年同期68天的水平,目前公司对上下游的占款仍属良性。
    消费预期放缓背景下,大众服饰龙头竞争优势凸显。公司童装“一超”格局突出,休闲装历经12/15年两轮调整步入复苏周期。看好公司从成人休闲龙头到童装龙头的转换带来的价值重估。预计18/19年业绩增速37%/20%,EPS为0.58元/0.69元,对应PE为16倍/13倍,维持“买入”评级。

天虹股份:次新与管理输出新增亮点,业绩增长超预期

事件描述
    公司公布2018年三季报:2018年前三季度公司实现营业收入138.34亿元,同比增长6.92%;实现归属扣非净利润5.90亿元,同比增长35.34%,实现EPS为0.56元/股。公司单三季度实现营业收入43.11亿元,同比增长8.97%;实现归属扣非净利润1.58亿元,同比增长74.60%;实现EPS为0.16元/股。同时,公司预计2018年全年实现归属净利润同比增长0%-50%。
    事件评论
    公司同店稳健,部分区域减亏,次新店及管理输出贡献较大业绩增量。公司前三季度营收和归属扣非净利同比分别增长6.92%和35.34%,其中零售业务同店收入增长2.59%,同店利润总额增长19.57%,相比于2018H1分别提升0.15和0.51个百分点,表现较为稳健。公司2018Q3实现营收和归属扣非净利同比分别增长8.97%和74.60%,经测算剔除房地产影响营业收入和归属净利润同比增长7.68%和57%。公司强化费用管控期间费用率下降0.59个百分点,其中销售费用率同比下降0.5个百分点,管理费用率提升0.08个百分点,财务费用同比减少693万元,同时公司2018Q3综合毛利率同比提升1.24个百分点,对应毛利同比提升1.51亿元,基于毛利增量贡献来看,我们预计业绩大幅增长原因在于:1)同店增量表现稳健,其中由于华东、北京、成都等区域利润增长较快且公司综合所得税率下降,我们判断部分老区域减亏幅度较大;2)次新门店减亏或扭亏贡献较大增量;3)公司首个管理输出购物中心项目佛山ipark 开业开始贡献管理收益,综合使业绩快速增长。
    公司保持开店节奏,积极拓展管理输出和储备门店,奠定持续成长基础。公司单三季度新开宜春、浏阳购物中心,进一步实现对江西、湖南重点区域的加密,新开佛山ipark 独立超市和15 家便利店。公司首个管理输出购物中心项目开业,并积极拓展储备门店,单三季度新签约4家购物中心门店,2家百货加盟项目,奠定公司持续稳定成长基础。
    ?投资建议:内生增长稳健外延布局显成效,步入稳健成长阶段。我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.80/0.95/1.19元/股,对应PE估值为12.61、10.52和8.41倍,处于历史低位,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1. 去杠杠背景下消费端承压,公司百货主业改革效果兑现性减弱; 2. 社区购物中心发展遇到地方政策等方面的阻力。

烽火通信:业绩符合预期,估值洼地凸显

事件描述
    公司发布2018年三季报,2018年前三季度营业收入为173.71亿元,同比增长15.53%,归母净利润为6.31亿元,同比增长5.75%。
    事件评论
    营收稳步增长,业绩增速符合预期。公司三季报营收维持中报约15%的增速,归母净利润同比增长5.75%。相较于半年报3.87%增速,公司下半年业绩开始提速,我们维持全年业绩8%增长不变。公司毛利率23.25%,相比中报保持平稳,同比略有下滑。三费占比同比保持稳定,研发费用同比增长16.43%。加大研发投入体现公司在5G抢跑中的决心。
    定增解禁靴子落地,迎来配置时点。公司2018年非公开发行股份6797.43万股,募资17.75亿元,其中6117.69万股于9月26日上市流通,占公司总股本5.49%。受A股整体市场环境及定增解禁影响,公司当前股价对应2019年估值约25倍,处于历史底部位置。我们认为随着定增解禁靴子落地和股权激励的正式授予,公司估值洼地凸显,迎来配置时点。
    三阶段测试表现优异,5G市场份额有望提升。目前,工信部5G NSA测试已全部完成,SA测试也已过半。从5G三阶段测试成果来看,公司母公司中国信科集团表现超出预期,与华为、中兴同处第一阵营,测试进展继续领跑。我们持续看好中国信科内部大唐移动的技术储备及其与烽火通信的市场协同效应,有望助力整体5G市场份额提升。
    投资建议:
    考虑到2019年开展的5G产品研发试验将以运营商为主导,并将逐步实现城市规模组网,我们认为运营商资本开支有望较大幅度增长。同时,公司第三期股权激励考核年份始于2019年,将与行业形成共振,公司业绩将进入高增长通道。此外,中国信科成立将为公司带来技术和市场的耦合,帮助公司在5G传输市场获取更大份额,公司业绩有望在未来两年实现更大爆发。我们预计公司18-20年净利润达到8.92亿、11.65亿、15.26亿,2018年增速8%,2019、2020年增速有望保持30%+,重点推荐,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1. 5G商用不及预期; 2. 公司份额提升不及预期;

恒逸石化:PTA景气助力三季度业绩高增

PTA高景气高盈利,助力三季度业绩高增。近两年,聚酯行业进入景气周期,盈利提升也带来了新一轮投资高峰,在此过程中,PTA落后产能不断出清,库存持续消化,行业不断优化和改善。进入三季度,在经历了前期聚酯的持续高景气的消耗以及行业无新增供给的大背景下,叠加上游原料PX的高涨以及受汇率的影响,PTA价格进入爆发增长期,9月上旬现货价格一度攀升至9,320元/吨,刷新自2013年以来的价格新高。三季度PTA税后平均价差高达1,201元/吨,同比环比分别增长54.62%和73.76%。PTA的高盈利不仅使公司主营业务业绩大幅增长,单三季度投资收益便有近5.75亿元,除己内酰胺的增长外,具备较多PTA产能的海南逸盛等也为公司贡献了较多收益。
    负债率有所上升,财务费用增长较快。随着公司发展速度的加快和融资规模的不断扩大,三季度公司资产负债率为65.35%,环比上半年上升6.89个百分点。融资规模扩大同时也带来利息支出的增加,叠加汇率波动带来的汇兑损失的增加,公司前三季度财务费用同比增长72.49%。不过随着公司国开行贷款的到位,其短期高成本债务有望持续缩减。
    第三期员工持股计划顺利推进,看好公司长期发展,维持“买入”评级。截至2018年9月28日,公司第三期员工持股计划已累计购入股票约0.24亿股,占公司总股本1.05%,成交金额约为3.95亿元。炼化项目目前正在顺利推进,预计2019年建成投产后有望为公司带来质的飞跃以及业绩的大幅增长。预计公司2018-2020年EPS1分别为1.30、1.97和2.34元,对应10月15日股价的PE分别为11.77倍、7.75倍和6.53倍,维持“买入”评级。

中设集团:收购建筑设计院,涉足高端房建咨询领域

收购国际高端建筑设计顶级团队,进军房建设计市场。本次公司所收购的标的Strabala+architectsLLC的股东MarshallStrabala、EdwardJiang及林豪先生在国际高端建筑设计领域拥有卓越声誉,其中MarshallStrabala参与设计了迪拜哈利法塔,主持设计了上海中心大厦、南京绿地金融中心紫峰大厦、太湖博物馆等经典建筑。收购完成后,公司将充分发挥Strabala+architectsLLC的竞争优势,开拓国内外高端建筑设计市场,助力公司提升在建筑设计领域的影响力。
    从基建咨询到房建设计,公司产业链布局更加完善。作为一家综合性工程咨询集团,公司能够为公路、水运、市政、轨交等基础设施建设工程提供专业的设计咨询业务,并已在国内基建勘察设计领域占据一席之地。公司本次现金收购Strabala+architectsLLC,通过加强与高端建筑设计人才合作,加快提升公司在房建设计领域的技术实力,进一步完善工程咨询产业链布局,有利于树立公司在建筑设计领域的卓越品牌。
    属地化建设助力市占率提升,基建稳增长利好公司成长。公司上市后充分发挥技术和资本优势,通过外延并购和属地化建设不断拓展省外市场,市场占有率得到显著提升。2018年上半年受去杠杆和PPP清理等影响,基建投资增速持续下滑,自7月底国常会表态下半年财政政策将更加积极,基建补短板力度逐渐增强:截至9月底专项债发行累计净融资超过1.2万亿元,近期央行决定降准1个百分点预计可释放增量资金约7500亿元。我们认为,专项债发行提速叠加央行降准,4季度基建投资有望企稳,作为基建工程咨询龙头民企,公司有望显著收益。
    公司2018年上半年新签订单33.69亿元同增26.87%,其中勘设类订单新签29.39亿元同增18.82%,已经超过2017年勘设业务收入,在手订单相对充裕为收入增长打下良好基础。预计公司2018-2019年EPS为1.22、1.50元1,对应2018/10/12PE估值分别为11.84倍、9.66倍,维持“买入”评级。

苏宁易购:小店转让部分股权出表,投入期项目专注长期发展

事件描述Great Matrix、苏宁国际以及Great Momentum 分别持股Suning Smart Life55%、35%、10%,Suning Smart Life 拟通过其100%控制的境内公司,在公司清理相关债务后,以7.45亿元受让苏宁易购持有的苏宁小店100%股权,股权转让完成后,公司将通过苏宁国际持有苏宁小店35%的股权。
    事件评论
    本次交易估值较合理,对公司实质投资资金影响较小,并形成投资收益。
    此次苏宁小店股权转让分成三步完成:1)公司作为苏宁小店的债务人,先将苏宁小店对公司的未偿清债务额6.53亿元转化为对于苏宁小店的股权,即相当于对苏宁小店进行增资,若增资完成后,苏宁小店实际负债总额为2.34亿元,净资产为3.42亿元,股权转让价值为7.45亿元,转让价格对应未来12个月苏宁小店收入PS 为0.81倍,与同行相比在合理范围内;2)Suning Smart Life 境内收购主体与公司签署关于转让苏宁小店100%股权协议,并实施股权转让,则公司将会收到股权转让款7.45亿元,且实现投资收益4.03亿元(7.45亿元-3.42亿元),税后净利润贡献约为3.03亿元;3)公司旗下子公司苏宁国际按照原持股35%的股权比例参与Suning Smart Life 的增资,叠加尚未支付的股份认购价款,最终通过Suning Smart Life 持股苏宁小店35%股权,则苏宁实际支付股权认购款为1.05亿美元(按10月15日汇率折算为7.26亿元)。我们估算,若整个交易完成后,公司实际获得现金净流入0.19亿元,形成税后投资净收益约为3.03亿元。
    苏宁小店由控股转为参股,利于投入期项目专注长期战略目标。苏宁小店作为公司品类扩容至快消品的重要战略布局,目前处于投入期,经营过程中持续的资金投入以及业务亏损,将为公司阶段性的财务带来压力,而此次股权转让将苏宁小店变为参股公司,拓展了融资渠道,并降低对公司经营业绩短期影响,利于更专注于长期战略目标的实施。
    投资建议:经营效果优于同行,估值性价比凸显。公司全渠道发展模式持续获得远高于同行的规模增长和效率提升,预计2018-2020年EPS为0.74/0.23/0.43元/股,2018年PS 仅为0.45倍,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1. 促销费政策发生偏移终端消费进一步承压;
    2. 市场拓展较快、资本开支较大使得管理难度加大。

汇川技术前三季度业绩预告点评:收入符合预期,产品结构及新业务投入影响利润

事件描述汇川技术发布前三季度业绩预告,前三季度实现营收37.56-40.69亿元,同比增长20%-30%;实现归母净利润7.59-8.32亿元,同比增长5%-15%。其中,第三季度实现营收14.31-15.50亿元,同比增长20%-30%;实现归母净利润2.80-3.09亿元,同比变动-5%-5%。
    事件评论
    根据中报与公司披露的单三季度营收及归母净利润的范围加总,我们可以得到,汇川技术前三季度营收增速为24.74%-28.55%,归母净利润增速为7.28%-11.35%。前三季度收入增长的主要原因系通用自动化、轨道交通等业务收入取得较快增长。9月制造业PMI 为50.8%,比上月回落0.5个百分点,制造业增长速度放缓。但2010-2015年持续拓品类,16年开始针对行业化的多产品营销逐渐取得成效,近两年公司通用自动化业务增速连续大幅超越行业增速。
    前三季度(特别是第三季度)利润增速低于收入增速,主要系:1)产品结构有所变化,估计第三季度轨交收入确认较多,带动综合毛利率下降;2)上半年三费控制的相对较好,费用率下降,单三季度管理费用及销售费用有所提升;3)去年上半年确认了伊士通少数股东业绩承诺补偿、房地产拆迁补贴而本期非经常性收益减少,非经常性收益影响前两个季度同比增速,同时增值税退税的影响持续影响三个季度。扣非后前三季度归母净利润增速约为13.19%-17.85%。
    第三季度收入增速基本符合预期,而归母净利率增速受费用率提升的拖累相对较缓,反映出:1)当前是乘用车业务能否出结果的关键时间点,年底前广汽、吉利、长城、长安等关键车厂能否突破将基本确定,当前投入不会减少。2)通用自动化业务增速能否保持的主要矛盾不是行业增速,打破公司内部管理的瓶颈才是业绩提升的关键点。看好公司持续拓品类、拓行业战略下多产品市占率的提升。
    预计2018-2020年归母净利润为11.95亿元、14.68亿元、19.20亿元,EPS 为0.72、0.88、1.15元,PE 为34、28、21倍,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1. 制造业景气度大幅下行的风险;
    2. 新能源车业务拓展不及预期的风险。

华菱钢铁:销量稳增,3季度盈利持续提升

长材强势对冲板材弱势,产销增长助盈利上行:2017年,公司板材营收占比约为46%,长材占比约为27%。3季度受制造端需求增速下滑及原料端价格上涨影响,板材盈利弱势。其中,3季度Mysteel板材价格指数均值环比上涨2.97%,原料端焦炭、废钢和铁矿石均价环比分别上涨17.92%、8.90%和5.29%,受此影响,热轧、冷轧和中厚板成本滞后一月估算毛利均值环比分别约下滑85元、19元、190元。不过,长材盈利高增对板材弱势局面形成对冲。3季度地产开工面积增速提升促使长材再度走强,Mysteel长材价格指数均值环比上涨7.52%,螺纹钢、线材成本滞后一月估算毛利均值环比分别约上升125元、上升140元。由此导致3季度公司吨钢归母净利润环比小幅增长约5元/吨至约417元/吨(3季度按业绩预告均值计算)。
    此外,钢材销量提升同样助力公司业绩增长。3季度公司持续推进精益生产、销研产一体化和营销服务体系建设,铁、钢、材产量再创历史新高。其中钢材销量达487万吨,环比增长5.18%。综合来看,公司3季度盈利环比增长1.33%~11.83%。
    采暖季环保限产支撑钢价,4季度业绩值得期待:进入10月,北方部分地区采暖季环保限产已逐步展开。虽然目前各区域限产落地政策尚未明晰,但考虑到今年限产范围整体扩大,以及环保限产城市仍面临较大的空气污染排名压力,预计今年整体限产效果或强于去年,支撑钢价表现。公司位于环保限产区域之外,将充分享受环保限产带来的价格红利,4季度业绩值得期待。
    预计公司2018、2019年EPS分别为2.49元、2.62元,维持“买入”评级。

光环新网:业绩高增长符合预期,云计算业务有望持续爆发

科信盛彩并表增厚业绩,整体高增长符合预期:第三季度,科信盛彩并表增厚公司营收和业绩,根据全年承诺业绩粗略测算,单季度业绩增量贡献在2000万元左右。2018年前三季度,公司营收增速超过50%,业绩延续上半年高增长趋势,整体符合预期;AWS国内云计算业务拓展顺利,无双科技业务量持续高增长,在AWS和无双科技双轮驱动下,公司云计算业务延续爆发趋势,同比增速约60%,占总营收比超过70%,与上半年增速基本一致;上电机柜数加速增长和机柜租金相对稳定,预计公司IDC及增值服务营收仍然高速增长,子公司中金云网延续上半年优异表现,全年业绩承诺完成可期。
    云计算业务成长空间广阔,IDC服务业务有望延续高增长:公司继续深化与AWS的合作。AWS的IAAS业务技术优势显著,公司有望跟随AWS中国市场拓展实现云计算业务高增长;公司主动调整无双科技经营战略,加大营销投入,提高市占率,公司云计算业务成长空间广阔;公司五大自建数据中心全部坐落在沪深优势地段,IDC资源壁垒深厚;云计算需求驱动第三方IDC服务市场持续高增长,公司通过扩容和外延并购,整体机柜数稳步增长,龙头地位继续巩固,有望延续高增长。
    盈利预测与投资建议:2018年前三季度,公司云计算与IDC运营业务双轮驱动业绩高增长,第三季度科信盛彩并表增厚公司业绩;公司与AWS合作深化,无双科技市占率有望提升,云计算业务成长空间广阔;公司IDC资源壁垒深厚,扩容和外延并购有望驱动IDC服务业务持续高增长;。我们预计公司2018-2020年实现净利润6.77、10.57和13.56亿元,对应PE32、20和16倍,维持“买入评级”,重点推荐。

大秦铁路:运量增速趋缓,不改高稳定性

受高基数影响运量增速趋缓,经营面高稳定性不改。1)2018年9月,耗煤高峰期已过,下游煤耗降低,6大电厂合计日均耗煤量环比下降17.3%,然而在“公转铁”政策有力支撑下,大秦线运量延续增长趋势,同比增长1.3%;2)以日均运量130万吨(历史高位值)计算,9月大秦线产能利用率达到97.1%,考虑到高产能利用率和去年同期高基数影响,大秦线累计运量增速进一步放缓,较8月增幅收窄约0.5pct;3)在9月需求端6大电厂日耗量同比下滑11.3%、转运端秦皇岛港港日均库存环比上升5.5%、秦皇岛和曹妃甸港合计吞吐量增速环比收窄8.7pct的不利影响下,大秦线仍保持增长趋势,不改经营面高稳定性。
    大秦线进入秋季检修期,受检修期错期影响运量或将产生波动。据鄂尔多斯煤炭网新闻,大秦线等线路于9月29日开始秋季检修,预计至10月23日结束,共计25天,由于今年大秦线任务量较大使得维修时间较往年同期略长(2012-2017年间检修时长在15-22天)。同时,2017年大修期于10月25日开始,存在检修期错期,预计2018年10月运量增速将受此影响产生一定波动。
    业绩具有较高确定性,弱市凸显防御性。在“公转铁”政策推动下,2018年大秦线在2017年高基数上保持增长,同时公司其他线路上半年货运量同比增长37.2%(同期大秦线同比增长7.3%),预计全年公司运量将保持稳健增长,另一方面,2018年起中铁总开始执行新的《货物运输进款清算办法(试行)》,公司收入成本双双大增,由于公司货物运输管内段较长,新《清算办法》对于公司利润影响总体偏中性,以上两点支撑公司业绩高确定性。同时公司自上市以来保持较为稳定的分红比例,以10月9日收盘价7.93元计算,我们预计公司股息率为6.4%,在弱市中具有一定的吸引力。预计公司2018-2020年EPS为0.97、0.97、0.99元,对应PE为8、8和8倍,维持“买入”评级。

青岛海尔:海外品牌布局提速,内外兼修前景可期

事件描述
    青岛海尔近日公告:拟通过境外全资子公司海尔欧洲以支付4.75亿欧元现金的对价,收购意大利家电公司CandyS.p.A100%股权;本次交易尚需履行发改委、商务部门、外汇管理部门等有关政府主管部门的备案或审批程序,且需要通过欧盟、俄罗斯、土耳其和乌克兰等司法管辖区内的反垄断审查。
    事件评论
    Candy——区域领先企业,家电智能化先驱:Candy公司成立于1945年,是欧洲地区领先家电企业,拥有Candy及Hoover两个跨区域品牌,业务主要聚焦在洗衣机、厨房电器及小家电三大板块,2017年洗衣机收入贡献约49%,自2014年以来开始大力推进智能互联战略,其智能洗衣机占欧洲智能洗衣机比例达61%;公司在欧洲地区的销售收入占比约为85%,其中英国、法国及意大利占整体收入约55%,2017年,Candy实现收入11.5亿欧元,同比增长14%,且今年增长趋势良好。
    快速提升欧洲市场份额,协同增强区域竞争力:此次收购有助于加强公司相对弱势的欧洲市场,收购完成后,海尔在欧洲地区年收入规模大概率将超过100亿元,在区域内综合家电企业中或仅次于Whirlpool、Electrolux、B/S/H、Miele等,规模竞争力有望大幅提升;此外考虑到公司与意大利企业的长期合作经验、与Candy在智能互联方面的不谋而和、区域内的产能趋紧以及GEA的整合经验,双方在产品、渠道等方面的协同将成为公司后续重要看点,并将驱动海尔在欧洲稳步发展。
    融资及资产优化稳步推进,经营趋势整体向好:近期公司可转债及D股发行取得实质性进展,产能升级扩张及海外并购整合资金极具保障;同时,受让海尔新西兰投资100%、出让特种电器股权及物流净水业务股权置换等资产组合优化事项也稳步推进,资产配置效率有望进一步提升;总体来看,资产整合、渠道效率及品牌产品中高端布局三因素持续助力下,公司整体经营趋势向好,智能物联领域打开中长期想象空间。
    维持公司“买入”评级:尽管空调行业增速中枢下滑使得公司空调内销增速有所回调,但在产品渠道效率提升及品牌红利助力之下,公司内销整体仍有望延续相对稳健的增长表现;同时,公司海外布局有所加速,GEA协同整合持续超预期,斐雪派克及Candy收购事项稳步推进;暂不考虑可转债及D股发行的影响,预计18、19年EPS为1.24、1.37元,对应当前股价PE分别为13.32及12.03倍,维持“买入”评级。
    风险提示:1、终端需求大幅不及预期;2、汇率大幅波动;3、原材料价格持续大幅上行;4、资产收购整合不及预期。

东方航空:运力投放审慎,需求欣欣向荣

国内供需改善,客座率大幅提升。民航局控总量调结构政策严控下,一线市场时刻增速逐步放缓,上半年至今国内市场供给增速收缩明显,8月公司国内可用座公里同比仅增加5.5%,增速较7月进一步收窄。受今年暑假高校放假时间较晚影响,暑运高峰后延,8月航空客运需求集中释放,公司8月国内市场客运需求旺盛,国内旅客周转量同比增加10.2%,供需增速差进一步扩大,带动国内客座率同比提升3.8pct,国内市场供需格局持续改善。
    国际运力投放审慎,客座率持续向好。受油价高涨和人民币大幅贬值影响,年初至今公司国际运力投放谨慎,8月公司国际可用座公里同比仅增加2.5%,增速较7月环比下滑2.0pct。暑运旺季国际市场客运需求旺盛,低运力投入基础上,8月公司实现国际旅客周转量同比增加4.5%,带动国际客座率同比提升1.6pct,国际客座率持续向好。
    票价大幅提升,提价弹性显现。受益于票价改革的持续推进,公司上半年上调了部分核心航线的经济舱最高限价,提价幅度约为10%,据测算公司二季度客公里收益增速约为4.2%。由于上半年民航局对提价航线的数量与提价节奏进行调控,二季度票价改善幅度相对较小,预计下半年公司有望受益于暑运旺季航空客运需求的集中释放,国内供给增速受限的背景下,公司优质航线提价弹性有望继续兑现,长期利好公司收益水平的改善。
    投资建议:维持“买入”评级。考虑公司:1)航线结构优质,客运需求旺盛;2)运营效率持续改善,有效摊薄非油成本;3)充分受益票价改革,暑运旺季有望释放业绩弹性,预计公司2018-2020年EPS分别为0.33、0.55和0.90元,对应PE分别为16、10和6倍,维持“买入”评级。

光环新网:业绩延续高增长,云计算业务成长空间广阔

业绩延续高增长,毛利率有所改善:在AWS和无双科技双轮驱动下,公司云计算业务延续爆发趋势,实现营收20.24亿元,同比增长62.80%;上电机柜数加速增长和机柜租金相对稳定,公司IDC及增值服务营收加速增长,毛利率回升,驱动整体毛利率改善。子公司中金云网实现业绩1.41亿元,有望完成业绩承诺,公司整体业绩延续高增长。
    与AWS合作继续深化,无双科技市占率有望提升,云计算业务成长空间广阔:国内云计算对外开放政策趋紧背景下,公司先后收购AWS中国区的服务器等特定性经营资产,成立销售AWS产品的合资公司(光环云数据)及提供上云过程的增值服务子公司(光环有云),继续深化合作。AWS的IAAS业务技术优势显著,公司有望跟随AWS中国市场拓展实现云计算业务高增长;公司主动调整无双科技经营战略,加大营销投入,有望凭借广告搜索等SAAS业务的价格和技术优势实现市占率提升,继续巩固细分领域龙头地位,加快释放业绩增量。整体看,公司云计算业务成长空间广阔,有望成为未来业绩增长的主要驱动力。
    核心城市IDC资源壁垒深厚,享第三方IDC服务市场高增长:伴随用地和能耗等指标收紧,核心城市IDC资源稀缺性愈发凸显,公司五大自建数据中心全部坐落在沪深优势地段,IDC资源壁垒深厚;云计算需求驱动第三方IDC服务市场持续高增长,公司通过扩容和外延并购,整体机柜数稳步增长,龙头地位继续巩固,有望充分受益行业高增长。
    盈利预测与投资建议:2018年上半年,公司云计算与IDC运营业务双轮驱动业绩高增长,下半年科信盛彩并表有望增厚全年业绩;公司与AWS合作深化,无双科技市占率有望提升,云计算业务成长空间广阔;公司核心城市IDC资源壁垒深厚,持续扩容并购享第三方IDC服务市场高增长。我们预计公司2018-2020年实现净利润7.06、12.02和15.76亿元,对应PE30、18和13倍,维持“买入评级”,重点推荐。

太阳纸业:聚焦资源壁垒,太阳领衔进入行业整合的2.0阶段

造纸产业利润向上游资源端聚拢
    造纸产业链价值正在向上游资源端集中,资源优势即为盈利优势。由于对原料掌控的不均衡,纸企间成本将出现明显分化,极少数头部纸企的吨浆成本可低于行业近千元(例如自制浆VS外购浆,海外废纸浆VS国内废纸等)。
    产业链利润大幅向原料端转移,使得虽然龙头纸企吨盈利看似丰厚,其实中小纸企由于原料自给率低,经营状态十分艰难,进而开启了行业整合的2.0版本:不同于上一轮“剩者为王”的老套路,本轮洗牌是在高成本、高纸价背景下进行的,极少数龙头纸企可享受高盈利下的行业整合。
    太阳纸业:海外资源布局,一步先,步步先
    资源掌控能力成为下一阶段行业整合的核心要素,从产业周期的角度看,每一轮重大的产业布局至少需要3~5年,甚至更长的时间周期,也就意味着,太阳纸业凭借老挝项目,可在未来很长一段时段内占据行业内资源供应的制高点。公司在老挝基地的数十年耕耘,实现了海外林浆纸一体化的落地,可逐步降低木浆/废纸浆吨成本近千元,相比于当前龙头纸企400~600元的吨净利而言,利润弹性显著。后续,随着老挝二期项目(箱板瓦楞及废纸浆项目)的推进,将加速在国内箱板瓦楞市场份额的提升。
    短期扰动无碍公司稳定成长逻辑
    针对人民币贬值、贸易摩擦等市场较为担心的因素,我们认为对公司业绩的影响有限:1)针对进口原材料成本上涨的问题,人民币每贬值5%对太阳吨成本的影响约100~130元,随着造纸需求旺季临近,可通过纸品提价向下游传导;2)人民币贬值直接造成的汇兑损失较小,假设人民币兑美元汇率升至“7”,所导致的汇兑损失对公司全年利润增速的影响仅为2pct;3)贸易摩擦对纸品需求的影响亦较小,我国箱板瓦楞/铜版/双胶出口占比为0.5%/30%/10%,主要集中在东南亚国家而非美国;同时,箱板纸需求与GDP挂钩,出口美国商品占国内GDP比重仅3.5%,因而对整体需求的影响有限。
    盈利预测及投资评级
    公司凭借资源禀赋驱动行业整合,在当前业绩为王时代,老挝项目落地或迎戴维斯双击的机会。预计18-20年基本EPS为1.04/1.28/1.56元,以2017年为基期3年CAGR约25%,对应PE为9/7/6X,维持“买入”评级。

菲利华:业绩加速,成长凸显

下游行业全面向好,半导体增速表现突出。报告期内,公司较好地把握了市场机遇,半导体、航空航天、光通讯石英产品销售收入均实现增长,其中半导体产品销售收入增幅最大,较去年同期增长50%。
    继续加大主业投资投入力度,业绩快速增长有望持续。随着公司半导体用石英材料订单持续增加,公司积极提升合成石英材料产能,新项目达产后预计每年将新增高纯合成石英材料产能120吨;同时公司在军用高性能石英纤维材料和机织物技术、成本优势的基础上,积极拓展高性能纤维增强复合材料研发和中试生产。公司在建工程较年初增加56.89%,其中主要投入在高纯石英锭、大规格电熔炉等项目上。预计公司未来在半导体领域,除现有气熔石英材料外,电熔石英材料也将有望在收入端做出新贡献。
    继续保持行业地位,积极开展新领域突破。公司在下游军工、半导体、光通讯领域继续保持国内龙头地位。其中光通讯领域已形成了对光纤行业的全方位配套;半导体领域,公司是目前国内唯一一家通过国际三大半导体原产设备商认证的石英材料企业;军工领域,公司为目前国内唯一石英纤维材料供应商。在此基础上,公司积极开拓光学领域应用,是国内唯一一家可以生产大规格光掩膜基板、高精密光学石英材料的厂商。在高强激光运用领域,成功研发出光栅基板产品,打破了国内一直以来依赖进口的局面,未来将满足国家高端光学元件和高能红外激光半导体行业对高性能合成石英材料的迫切需求。
    投资建议:公司目前在业绩方面逐渐证明了自己的成长性,基于公司产品销售前景、市场空间和未来发展,我们预计公司2018-2020年净利润分别为1.73亿元、2.14亿元、2.66亿元,EPS分别为0.58元、0.72元、0.89元,对应PE分别为27.85倍、22.44倍、18.07倍。结合公司的行业地位和发展潜力,我们维持“买入”评级。

卫星石化:主营业务景气向好,二季度业绩显著提升

事件描述公司发布2018年半年度报告,报告期内公司营业收入为43.59亿元,同比提升8.00%;实现归属净利润3.27亿元,同比下滑32.53%。其中,公司2018Q2营业收入为26.06亿元,同比增长22.86%;实现归属净利润2.14亿元,同比增长10.93%,环比提升88.72%。此外,预计2018年前三季度将实现归属净利润5.6至6.2亿元,同比降低10.86%至19.49%。
    事件评论
    18Q2丙烯酸及酯量价齐升,利好公司业绩上行。受工业园区供汽事故造成嘉兴基地停车及春节比往年稍晚的影响,一季度丙烯酸及酯类价格同比有所回落。进入二季度,随下游建筑、纺织等行业逐渐进入旺季,水性涂料景气度不断向好,叠加装置检修带来的供给偏紧,多因素致2018Q2丙丁酯税后价差大幅提升至697元/吨,环比增长91.19%,同比提升11.34%,助力2018Q2公司业绩同比及环比均显著提升。
    双氧水项目正式投产,SAP 毛利率大幅上行。2018年7月底,公司利用PDH 富余氢气建设的22万吨/年双氧水项目投产,在具备显著成本优势的同时,公司经营范围也得以拓展,产业链一体化不断完善。此外,公司自主研发的SAP 生产工艺日趋成熟,产销量不断突破,2018H1板块毛利率达13.38%,同比显著提升7.24pct,利好公司业绩提升。
    签署运输船租赁协议,乙烷裂解项目持续推进。经浙江省发改委及商务厅核准,公司控股子公司美国卫星与SPMT 合资设立并建设的ORBIT美国乙烷出口设施项目正式开始施工。2018年7月,公司也正式签订了首批乙烷专用运输船的租赁协议。上述工作的推进和完成,反映了公司在保障美国乙烷资源供应及运输方面所取得的切实成效,也为公司努力实现2020Q3建成乙烷裂解制乙烯项目的目标提供了有力支撑。
    投资建议:公司PDH 二期预计将于2018年底建成投产;15万吨PP二期项目、年产36万吨丙烯酸及36万吨丙烯酸酯项目、年产6万吨SAP项目正在按计划推进,预计2019年逐步投产。预计公司2018-2020年EPS 分别为0.89元、1.63元、1.85元,对应2018年8月10日股价的PE 分别为10.60倍、5.77倍和5.07倍,维持“买入”评级。
    估值模型中的EPS 采用最新总股本(考虑增发摊薄等因素的影响)计算。
    风险提示:
    1. 丙烯酸及酯产业链景气度不及预期风险;
    2. 卫星石化乙烷裂解项目建设进度不及预期风险。

广州酒家:从四大增长动力看老字号的“第二春”

食品及餐饮良好协同,传统主业根基稳健。
    公司于2017年6月上市,作为扎根广州的老字号餐饮食品企业,近年来业绩持续增长。2015至2017年公司实现归母净利2.35、2.67和3.40亿元,且增速持续加快。2018Q1公司实现营业收入4.45亿,同增15.5%;归母净利0.39亿,同比大增43.7%。一季度速冻食品及年货销售良好,带动公司收入稳健增长,此外利息收入、理财收益增加,推动公司归母净利大幅增长。
    现金流稳定攻守兼备,国企改革值得期待。
    公司下游以C端客户居多,且公司品牌知名度高、品质优异,使得公司现金流状况良好。过去5年中销售商品、提供劳务收到的现金占收入比重均稳定保持在110%左右,经营性现金净流量占营业收入的比重居同行业公司前列。截至2018年3月底,公司账上货币资金达到14.25亿元,占公司总资产的比例达到68.3%,尤其是2017年上市募资后,公司货币资金更加充沛,从目前已购买的理财产品来看,2018年确认的投资收益将达到579.71万元。
    从四大增长动力,看公司成长空间有多大?基于公司当前业务布局和规划,我们认为未来增长主要来源于四个方面:
    (1)食品产能扩张稳步推进。短期看2.55万吨募投项目投产,以及投资并购补充部分产能;长期看湘潭和梅州两大生产基地3.6万吨产能释放。
    (2)立足广东扩大市场区域。广式点心在全国具备消费基础,公司未来省内扩张基于日益完善的饼屋网络,省外扩张则主要依托电商和经销商渠道。
    (3)产品多元扩大业务规模。目前月饼收入占公司营收40%以上,未来将大力发展速冻食品,并积极培育现有体系内的其他产品,规模有望持续扩大。
    (4)餐厅开启省内外异地复制。作为粤菜老字号,公司计划每年新开一到两家餐饮店,并将逐步走出广州市、走出广东省,餐饮业务有望获得新动力。
    盈利预测及投资建议。
    产能扩张和市场拓展双管齐下,业绩增长具备坚实基础。产能扩张方面,主要看点在于募投项目2.55万吨产能、投资并购以及湘潭和梅州生产基地3.6万吨产能;市场拓展方面,省内将以饼店网络为主、省外将依托电商和经销商渠道,未来重点拓展区域营销力度会加大,广告费随销售额保持正常增长。预计18-20年归母净利分别为4.08/4.95/6.45亿,EPS分别为1.01/1.22/1.60元,对应当前股价PE分别为24/20/15倍,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.产能提升进度不及预期;
    2.省内外市场拓展不及预期。

芒果超媒:走自己的路,驰骜远方

当前是我们关注芒果TV的最佳时点。
    竞争格局上看,视频网站是特殊媒体,芒果TV和BAT属于竞合关系,芒果TV与BAT的发展路径不同,本质是通过综艺节目打造媒体平台的最佳内容形态;内容层面上看,芒果TV暑期档强势开局,《流行花园》、《幻乐之城》等彰显强劲内容力;财务层面上看,中报业绩预告超出市场预期,18年业绩有望延续高增长。
    广告:产品流量提升,价格优势显著,收入增速或达70%-80%。
    18年广告收入有望增长70%-80%,主要受益于:1)以拼多多为代表的互联网企业营销投入持续增长;2)18年丰富的产品内容以及产品流量能力的提升助推广告收入增长;3)同等级内容下芒果TV的硬广价格更具竞争优势;4)芒果用户群体具备更高消费潜力,会员权益放大增强付费吸引力。
    会员:下半年内容集中发力会员数量有望翻番。
    18年下半年重磅内容集中上线,综艺方面《勇敢的世界》累计播放量2亿,下半年还将上线3款芒果自制S级综艺《爸爸去哪儿6》、《电音骑士》、《明星大侦探4》;电视剧方面《流行花园》、《甜蜜暴击》播放表现亮眼,后续还将上线芒果自制剧《火王》、《我的波塞冬》等。同时基于8月芒果粉丝节的会员互动及会员促销也将带动新一波付费浪潮。
    版权:18年综艺分销规模进一步扩大,电视剧版权储备丰富。
    18年芒果上线的迭代综艺中,《向往的生活第二季》、《妈妈是超人第三季》、《变形计之平行世界》均从独播改为双平台播放,单部综艺创收能力提升。版权收入结构由综艺分销向综艺、电视剧双重分销演变,收入结构逐步优化,18年芒果电视剧版权储备丰富,《火王》、《甜蜜暴击》等均为版权分销业务做出贡献。
    盈利预测。
    预计18-20年公司归母净利润为11.61/15.14/18.44亿元,EPS为1.17/1.53/1.87元,对应PE34X/26X/21X。我们认为,芒果TV并不完全等同于爱奇艺等视频网站,内容分销及IPTV业务为平台持续创收,芒果TV理应享受更高的PE溢价,我们持续看好平台的未来发展,给予40倍估值,维持“买入”评级。
    风险提示:1.影视剧及综艺上线表现不达预期;
    2.会员数量发展不及预期。

中顺洁柔:业绩高增预期兑现,看好后续稳健增长下的投资价值

事件描述 公司发布半年报,2018H1公司实现营收/归母净利润25.86/2.00亿元,同增21.80%/27.73%,毛利率/净利率分别为36.49%/7.73%,较上年同期上升0.33/0.36pct;其中2018Q2实现营收/归母净利润13.61/1.01亿元,同增24.78%/24.76%,毛利率为34.38%,较上年同期下降1.55pct,净利率为7.44%,较上年同期持平。
    事件评论
    空白渠道稳步扩张,公司收入延续上行趋势。2018H1公司收入同增21.8%,主因:1)空白渠道的拓展,以及对经销商实施精细化管控以提升渠道执行力;2)价格端:公司为应对浆价上行,缩紧了促销力度并对产品进行提价。单Q2公司收入提速,增速达24.78%(相比Q1增速提升6.13pct),主因期间竞品跟涨,推动公司销量提升。公司目前仍处于渠道扩张中期,随着空白渠道持续开拓,收入增速或维持稳健。
    成本部分传导叠加费用改善,公司盈利水平同比提升。2018H1公司归属净利润同增27.73%,增速略快于收入,主因公司及时提价(年初行业第一家提价)和拥有低价浆库存,上半年毛利率相比去年同期上升0.33pct,其背后反映的是公司强产品力以及管理层对市场敏锐判断力。考虑上半年浆价同比上涨超过30%,或快于提价幅度,随着二季度低价浆用尽,单Q2毛利率相比去年同期下滑1.55pct,环比下滑4.46pct。从费用端看,公司广告宣传减少,2018H1期间费用率同比下降0.39pct,其中,单Q2同降2.68pct。随着公司于7月发布新品,并将在下半年加大推广,预计销售费用率或将上行。
    原材料购买较多现金流承压,下半年有望改善。从现金流看,公司经营性现金流转负至-3.05亿元,主因公司购买较多的原材料所致(原材料存货约6.55亿元,同增约98%,库存商品约3.02亿元,同增约120%);预计下半年随着原材料购买常态化以及库存消耗,现金流料逐步好转。
    风险提示:
    1. 产能大幅扩张下,行业供需格局迅速恶化; 2. 产能投放及渠道布局不达预期。

伟星新材:精读龙头系列,从财务指标看伟星消费属性

优良的经营质量,稳健的持续增长
    成长性及稳定性俱佳。近年来一直保持稳定增速,即使是地产周期向下时,作为建材行业为数不多的C端属性较纯正标的,公司业绩仍然保持稳定。公司目标2018年实现收入46.8亿元,增速约为20%,高于2017年。全年规划提高,彰显公司信心,且2015年以来,公司实际完成额均大于年初计划。良好的资产结构,极佳的现金流。公司资产负债率表现良好,2017年仅23.5%;现金流看,以经营净现金流/营业收入为指标,2017年为24.1%。优异的资产结构和现金流表现,得益于公司的业务模式及稳健的经营策略。
    从核心指标及经营模式看伟星消费属性
    ROIC与分红率匹敌优质消费股。2017年公司ROIC为27.6%,反映资本投入的使用效率极高。更进一步和苏泊尔等消费股对比,公司ROIC表现与其相当,且长期均为上升态势。并且资产结构及现金流与消费白马相差不大,甚至更具优势。此外公司上市以来一直保持高分红政策,平均分红率74%。
    从产品及销售模式看伟星消费属性。公司以PPR管为主,2017年收入占比56.2%,主要面向家装领域应用,销售主要为经销模式,直面C端用户。公司多年的稳健增长也来源于差异化打造的品牌、渠道、服务三大核心竞争力。
    消费属性现,估值重构中
    筹码结构在变化。正是源于公司稳健的经营及较高的分红,而受到了外资的青睐。陆股通持仓提升到当前的2.66%。外资机构持股周期更长,受短期因素扰动更小,更加看重公司长期经营状况,更愿意给予业绩确定性溢价。
    类消费股的属性,或改变其估值体系。一方面外资持股在提升,且已占相当比例;另一方面公司消费属性在逐渐被认知。因此对于估值或可与港股及受到外资青睐的A股优质消费股类比,公司估值水平仍有优势,提升空间仍在。
    信用收缩背景下,经营质量权重提升。金融防风险背景下,信用收缩的现象逐渐显现,且仍会持续推进。市场避险情绪较强的情况下,企业的经营质量将成为优劣选择的关键因素。因此当前市场风格下,公司估值有望得到溢价。
    成功经验可复制,品类扩张稳健推进提估值。2017年公司开拓防水涂料业务。得益于公司管道业务良好的渠道基础以及“星管家”的建设经验,未来防水涂料业务有望放量,收入增速或将再上台阶,公司估值也有望得以提升。预计2018-2020年EPS0.78/0.93/1.12元,对应PE22/18/15倍,买入评级。
    风险提示:
    1.PP-R等原材料大幅上涨;
    2.防水业务推进不及预期。

伟星新材:稳健中不乏亮点

事件描述2018H1实现营收18.9亿,同增18.4%;归属净利润3.9亿,同增23.6%。
    折合Q2实现营收12.2亿,同增17.5%;归属净利润2.8亿,同增21.6%。
    事件评论
    核心区域稳健,外围市场寻突破。上半年收入增速18.4%,保持稳健增长。折合Q2单季增速17.5%,较Q1环比略有下降(因春节较晚经销商补库或延后至今年1月)。分产品看,PE 收入增长18.5%、PPR 增长16.4%,受益于同心圆战略的推进,PVC 管增长24.2%,其他产品增长37.7%(防水涂料形成销售);分区域看,核心区域华东增速19.3%,华中、西部、华南外围市场表现较好,分别增长21.2%、27%、50.8%。
    无惧原材料上涨,盈利能力提升。上半年毛利率46.1%,较去年同期提升1.1个pct;Q2单季度46.96%,同比提升1.31个pct。毛利率提升或主要因为:1)产品价格的同比提升;2)PVC 管自产比例提升,且利润率较高的家装销售增多;3)规模提升后带来的费用摊薄。分产品看,PPR、PE、PVC 管毛利率分别提升1.1、0.8、3.9个pct。最终上半年业绩增长23.6%,净利率20.48%,同比提升0.9个pct;折合Q2业绩增速21.58%,净利率22.79%,同比提升0.83个pct。Q2较Q1增速环比下滑,或主要受到高基数影响(2017Q2业绩增速30%)。
    稳健的中报,不乏亮点。1)抵御地产下行的能力。华东作为地产调控较严地区,公司依然保持了19%的增长,说明公司可以依靠产品+服务的模式在行业需求一般情况下保持稳健增长;2)工程业务增长不会影响经营质量。虽然上半年PE 管增长更快,但从公司现金流及资产结构看,依然保持了较好的经营质量;3)同心圆战略已初见成效。上半年PVC 管增速较快或主要是家装部分的贡献、防水涂料也开始形成销售。
    稳中取胜,彰显白马本色。多年来公司用稳健增长向市场证明了自己的白马本色,2018年20%的收入增长目标再次彰显了经营信心。未来家装PPR 管市占率的继续提升、防水业务的放量及工程业务的突破或将助力公司收入增速上台阶。预计2018、2019年归属净利润10.2、12.2亿,对应PE22、18倍,维持买入评级。
    1说明:估值模型中的EPS 根据最新股本追溯调整风险提示:
    1. PP-R 等原材料大幅上涨;
    2. 防水业务推进不及预期。

航发动力:高端制造引领者,受益国家制造业升级

事件描述
    航发动力近期持续下跌,10 日跌幅达-10.06%,动态市盈率降至50.1 倍,公司作为核心技术自主可控领域高端装备生产商,基本面依然保持稳健。
    事件评论
    公司为国防建设基石与先进技术中坚力量,集团增持提振市场信心。公司控股股东中国航发作为中央企业、军工企业,特别是作为“两机”专项的责任主体,既是提供航空动力、巩固国防建设的柱石,又是辐射先进技术、拉动经济发展的中坚。公司自2018 年7 月2 日发布增持公告以来,截至8 月2 日,已累计增持10,019 万元,在提振市场信心的同时表明了打造国际和国内优质航发整机企业的决心。
    公司是国内航空发动机整机龙头企业,研发技术与制造工艺实力雄厚。
    公司是国内第十二大军工集团——中国航空发动机集团发动机整机资产上市平台,是国内军用航空发动机整机供应商。公司背靠实际控制人中国航发下辖的多家航空发动机核心科研院所,具有我国航空发动机领域最重要的研发力量,与公司形成密切的航空发动机研发制造关系。
    军用发动机采购需求迫切,市场空间广阔。公司在军用市场全面受益于新机列装、旧机换发与备用所带来的军用航空发动机巨大空间,其产品全面覆盖涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军用航空发动机的企业,承担了国产军用航空发动机建设的重任。随着我国战略空军的持续推进,市场空间巨大。
    高端制造引领者,全面受益国家制造业升级战略。航空发动机全面受益于国家制造业升级战略,公司作为掌握航发核心技术的研制方有望成为高端制造的引领者。未来公司将在民品市场将不断推进,国产民机的快速发展将为公司打开广阔的民用市场提供了契机。
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鲁西化工:化工园区为基,四大板块发力

“化肥+化工”一体化国内龙头
    公司是国内新型煤化工企业,摸索出一条“一体化、集约化、园区化、智能化”的化工园区发展之路,实现了从煤头化肥向全产业链化工新材料的转型,拥有煤化工、盐化工、氟硅化工、化工新材料多业务板块。
    公司进入新一轮发展周期。未来两年,甲酸、己内酰胺、PA6、PC等项目将陆续投产,新增产能的投放将推动公司保持较快发展速度。
    根据海外经验,园区化建设是化工行业发展的必由之路。自2004年开始,公司构建了以煤气化为核心,多产业链配套,环保、物流集约公用的化工园区,有效提高了企业运行效率,所在园区多次被评为全国典范。
    四大板块发力,公司扬帆起航
    煤化工:我国煤化工资源优势显著。甲醇受益于下游煤制烯烃新增产能大量投放,需求大增,而行业扩产有限,开工率有望不断提高。公司采用航天炉粉煤工艺,以烟煤为原料,煤制甲醇成本优势明显。此外,公司作为甲酸龙头,技术优势雄厚,下游需求渐好或将抬升产品利润中枢。
    盐化工:烧碱下游需求向好,新增产能有限,开工维持高位,行业景气有望持续。公司毗邻原盐产地,氯碱化工成本领先,盈利或保持高水平。
    氟硅化工:甲烷氯化物国内产能维持稳定,受益于下游涂料行业快速增长,盈利空间不断扩大。2017年,我国有机硅中间体表观消费量为88.6万吨,同比增长11.8%,受环保等因素影响,未来3年有机硅产能增长有限,行业开工率不断提升,预计盈利有望进一步扩大。
    化工新材料:2017年PC进口依赖度高达80.2%,进口替代空间巨大,公司作为先发企业,将享受替代红利。己内酰胺受益于内需扩大,公司扩大规模,纵向拓展,打造己内酰胺-PA6一体化,顺势实现快速发展。
    投资建议
    公司是国内煤化工龙头,作为化工园区一体化典范,充分受益产品景气回升,未来新增产能释放推动公司加速发展。预计公司2018-2020年EPS分别为2.17元,2.65元和2.97元1,2018年估值为7.4倍,维持“买入”评级。

安阳钢铁:量价齐升,2季度盈利靓丽

事件描述
    安阳钢铁发布2018年半年度报告,报告期内实现营业收入157.68亿元,同比增长36.80%;营业成本136.78亿元,同比增长31.09%;实现归属于上市公司股东净利润10.17亿元,同比增长3562.57%,对应EPS为0.425元。 其中,公司2季度营业收入95.09亿元,同比增长57.50%,1季度同比增速14.03%;营业成本80.60亿元,同比增长52.32%,1季度同比增速9.25%;2季度实现归属于母公司股东净利润8.88亿元,环比增长589.45%,按最新股本计算,公司2季度EPS为0.371元,1季度EPS为0.054元。
    事件评论
    量价齐升,2季度业绩环比高增:公司2季度盈利处于历史次高水平。公司主要产品为板材,且中厚板占比较高,2季度业绩大幅增加主要源于产量与吨钢盈利双重提升。一方面,随着采暖季环保限产结束,公司2季度钢材产销大幅回升,公司2季度钢材产量和销量分别环比大幅增长约42%和47%,成为业绩环比改善的主要原因。另一方面,2季度板材价格因制造业景气环比上涨1.57%,其中中厚板涨幅达6.29%,公司2季度型材、板带材和其他材均价环比变动-0.38%、4.38%和7.78%;与此同时,原料价格环比走弱,其中,矿价均价下跌12.46%、焦炭均价下跌3.10%、废钢均价下跌3.04%,最终导致行业2季度盈利环比整体抬升,受益于此,公司2季度吨钢毛利和吨钢净利环比分别上升231元和303元。
    产销磨合叠加发力环保投入,公司有望浴火重生:公司过去盈利能力相对弱势,主要源于产能逆势扩张较快、产品结构受限以及环保持续限产。不过,情况已然发生改观。一方面,中厚板因下游工程机械产销旺盛而景气突出,冷轧生产、认证逐步改观,使得公司品种结构劣势得以弥补甚至转为优势。另一方面,公司加大环保投入,当前公司环保水平位已居行业前列,有望降低公司后续限产概率;同时,公司产能100万吨电弧炉17年底重启也将有效对冲限产对公司产量影响。 预计公司2018、2019年EPS分别为1.07元、1.24元,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1. 环保限产明显影响正常生产; 2. 需求释放强度受宏观层面压制。

苏宁易购:持续靓丽表现,规模高增长与业绩改善

夯实基础服务能力,线上线下规模持续高增长,经营业绩持续改善趋势。
    报告期内苏宁物流持续加强仓储设施建设,截至2018年6月末苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套面积735万平,拥有快递网点超2.3万个,“送装一体”服务全国135个城市;优化完善各流程,在家居生活、超市百货等类目方面进一步丰富商品,加强社交及内容营销,有效运用乐拼购、推客等营销工具等,2018年6月苏宁易购APP月活数同比增长64.34%。在此基础上,公司上半年实现整体GMV增长44.63%,线上同比增长76.51%,线下及其他业务同比增长15.41%,线下家电3C门店同店增长5.26%,易购直营店同店增长24.74%,红孩子店同店增长49.08%,其中单二季度GMV同比增长43.23%,线上GMV同比增长72.62%,自营同比增长52.13%,平台同比增长192.52%。同时报告期综合毛利率保持稳定,运营费用率同比下降0.11个百分点,延续2014年变革以来的下降趋势,预计经营性利润持续改善。
    渠道下沉与多业态门店加速布局,兼顾市场份额抢占与长期品类拓展。
    公司延续家电3C市场份额抢占与多品类拓展思路,围绕此报告期新开常规店47家,新开及改造云店40家,易购直营店新开349家,零售云加盟店拓展726家,并储备了近700家加盟店资源;同时签约4个苏宁易购广场,新开709家苏宁小店,新开红孩子店25家,并开放平台聚焦百货、超市、母婴、家装建材等品类,兼顾渠道下沉与品类扩容。
    投资建议:线上线下融合优势尽显,持续高效率快速打开成长空间。我们认为苏宁线上线下融合模式已经基本落地并开始产生效果,其优于其他渠道的高增长趋势具有较强的延续性,而当前苏宁易购对应2018年的PS仅为0.47倍,为行业及公司历史较低点,维持“买入”评级。

中顺洁柔:思往觉今,三问中顺探其成长路径

中顺营收持续高增的原因?渠道扩张是生活用纸企业前期成长的核心动力,随着生活用纸TOP3完成全国渠道铺设,其生活用纸增速从20%+降至约10%。目前中顺仍处于渠道红利期,空白区域快速扩展带动收入上行,其背后是公司现金流支撑下的全国产能布局,以及渠道的精细化管理。分渠道类型看,中顺经销/KA 直营/电商渠道多管齐下, 多维度覆盖消费群体, 分别对公司收入增速拉动5.36/7.71/4.82pcts(2017年数据)。公司当前收入体量和渠道规模大致处于恒安&金红叶2010年、维达2012年水平,未来三年料持续享受渠道红利。
    下一阶段,如何突破行业天花板?渠道红利后,中顺或受益于产品升级和多元化延续成长:1)高频低价必选消费升级(如高端矿泉水、牛奶等以及得宝的销量高增),公司凭借较强的用户痛点把握能力和产品研发能力,有望率先受益,Face/Lotion/自然木之外,“新棉初白”7月问世;2)对比国内外竞品布局,延伸至个护品类亦有望成为公司破局成长瓶颈的可行选项。复盘在渠道红利后期,维达收入/业绩依然维持稳健,主要源自产品结构性升级和个护的快速扩张。
    他山之石,如何看生活用纸行业估值体系?通过对TOP3及美国生活用纸龙头金佰利的股价进行复盘,我们发现生活用纸领域,EPS 增长是带动股价上涨的核心因素,就估值端看,生活用纸龙头在快速成长期可阶段性获得估值溢价,稳健成长期的龙头个股PE 维持在20X-30X 的估值区间;若出现外延收购,例如维达收购爱生雅亚洲业务,带来短期估值中枢上移;以海外成熟市场看,龙头如金佰利在具备较强议价能力前提下,伴随管理改善带来的利润率提升,市场可以给予其估值溢价。
    盈利预测、估值及投资建议中顺是A 股稀缺的生活用纸龙头标的,当前宏观经济趋弱,具备较好成长性的必选消费品价值凸显。未来伴随着公司供销网络加速布局叠加产品结构升级及品类积极延伸,业绩有望保持稳健较快成长,我们预计公司2018-2020年基本EPS 为0.59/0.74/0.91元,以2017年为基期3年CAGR 为25%,对应PE 为28/22/18倍,行业经验显示现阶段公司有望持续享受估值溢价,前期高管及员工持股夯实安全边际并增强信心,维持“买入”评级。
    风险提示:1. 行业产能大幅扩张下,行业供需格局迅速恶化;
    2. 公司产能投放及渠道布局不达预期。

新奥股份:静待煤制气投产,打开清洁能源广阔空间

立足优质煤炭资产,中高油价下甲醇盈利渐入佳境
    公司前身为威远生化,新奥进驻后业务不断整合,目前公司形成天然气、能源工程、能源化工、煤炭及农兽药五大业务格局。公司拥有煤炭可采储量5.88亿吨,2015年后煤价触底反弹持续上涨,同时公司洗精煤产率持续提升,盈利性持续增强。虽然煤价上涨导致公司甲醇盈利有所回落,不过随着油价中枢的持续上移,进口甲醇的竞争力减弱,“国内醇”成本优势将逐步显现;此外甲醇制烯烃的快速发展也带来较强需求支撑,助力甲醇盈利持续提升,公司60万吨/年甲醇产能有望充分受益。
    海外油气布局助力公司转型,LNG业务发展有望提速。
    公司目前是澳大利亚上市油气生产商Santos(拥有4.7亿桶油当量的油气可采储量)的第一大股东,近年来油价中枢持续抬升的趋势利好Santos业绩提升。受益于全球以及中国和澳大利亚两国之间LNG贸易量的不断提升,Santos的LNG业务发展迅速,并有望持续为公司贡献可观的投资收益。
    煤气化技术成核心驱动力,稳定轻烃项目大有可为。
    多年来公司一直致力于煤催化气化技术和加氢气化技术的研发,今年9月“20万吨稳定轻烃项目”联产2亿Nm3/年LNG项目有望投产,也将是煤气化技术的工业化示范,成本有望降至1.09元/方。此外,内蒙古当地较大的汽油需求缺口和消费量的持续增长对稳定轻烃项目的盈利也形成强力支撑。
    农兽药提供稳定盈利,能源工程技术优势显著。
    公司草铵膦产能1,450吨/年,近年我国农业及畜牧业稳健发展,环保持续趋严,农兽药盈利持续增长。公司在清洁能源工程类应用技术开发方面优势显著,2017年实现净利润约3.35亿;舟山液化天然气LNG接收及加注站项目预计年内投产。随着环保的趋严及能源行业的发展,版块盈利有望持续提升。
    投资建议:维持“买入”评级。
    预计2018-2020年EPS分别为1.09元、1.43元、1.57元1,对应2018年7月25日收盘价的PE分别为11.31X、8.59X和7.82X,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.原油、天然气或煤炭价格大幅波动风险;
    2.下游需求不及预期风险。

华域汽车:国内海外产销稳健,业绩具有较好支撑

事件描述
    我们近期对华域汽车做了跟踪研究。
    事件评论
    国内上汽产销双旺,海外需求稳定,公司业绩具有较好支撑。1)二季度上汽集团产量达160.1万辆,同比增长11.6%,其中上汽大众增长19.2%,上汽通用增长3.6%,上汽自主增长50.6%,二季度行业产量增速为9.5%,上汽集团作为行业龙头仍然享有稳健增长。上汽作为公司核心客户,占公司收入50%左右,上汽产销的高增长给公司国内业务带来较强支撑。2)海外方面,二季度西欧汽车销量同比增长4.2%,相比一季度明显提速,美国汽车销量同比增长1.1%,保持稳健态势,海外需求的稳定将有利于公司海外业务盈利改善。
    华域视觉二季度全面并表,增厚公司业绩。华域视觉(原上海小糸)已于3月1日并表,二季度将全面并表。车灯由卤素灯向LED灯升级,单价与毛利率持续提升,华域视觉作为行业龙头受益行业红利将保持较好增长态势,同时华域视觉在海外和智能两方面发力打开未来空间。
    关税扰动6月销量,后续有望恢复。关税调整前部分消费者持币待购,使得销量增速有所放缓,6月狭义乘用车销量为183万辆,同比增长2.3%。随着7月关税调整落地,消费者购车需求有望在后续释放,行业零售销量有望企稳回升。
    由控股型向掌握核心资产过渡,估值有望向全球龙头看齐。对标全球,华域ROE、净利润等均处于一流水平,但相比海内外零部件巨头15-20倍估值,华域汽车估值有明显折价。控股型公司的属性是折价的根本原因。随着公司掌握核心资产(延锋伟世通、上海小糸等)并和麦格纳合资拓展新能源电机电控,有效市场空间大幅拓宽,公司估值有望向上。
    投资建议:业绩稳健,估值具有向上空间。上汽集团稳健增长支撑公司业绩。核心资产整合打开市场空间助力估值提升。预计2018-2020年公司EPS分别为2.72、2.56和2.82元,对应PE8.6、9.2和8.3倍。
    风险提示:
    1.汽车行业景气度下降;
    2.原材料成本大幅上升。

天齐锂业:锂资源龙头再发力,泰利森内生潜能依然十足

事件描述
    公司董事会审议通过《关于同意泰利森第三期锂精矿扩产计划的议案》。
    事件评论
    再扩60万吨、打造180万吨的化学级锂精矿年产能。
    (1)泰利森旗下的西澳格林布什矿山为全球储量最大、品位最优的硬岩锂矿项目之一,由天齐、美国雅保分别持股51%和49%,目前具备60万吨优质化学级锂精矿(下游锂化工)、14万吨优质技术级锂精矿(下游玻璃陶瓷)年产能,主要内部配套供应两大股东。
    (2)泰利森二期在建年产60万吨的化学级锂精矿,资本开支约3.2亿澳元(由泰利森自筹),有望2019年二季度投产,建成后泰利森的化学级总产能将扩大至120万吨/年、化学级加上技术级的锂精矿总产能将扩大至134万吨/年。
    (3)本次推进的泰利森三期计划打造第三座独立的破碎和选矿设施,目标在2021年将化学级锂精矿的年产能再度扩大60万吨至180万吨/年,并为后续进一步的潜在扩产做好基础配套;选矿厂选址仍位于格林布什,资本开支概算5.16亿澳元(由泰利森自筹),规划于2020年四季度竣工试车。
    泰利森三期扩能之基础、必要性及比较优势?
    (1)截至2016年9月末,格林布什的矿石资源总量约1.65亿吨、折约833万吨LCE,扩能基础坚实。
    (2)天齐计划2020年在江苏、四川及西澳奎纳纳合计建成10万吨LCE 的锂化工年产能;同时美国雅保在四川、江西的氢氧化锂产能2019年也将达到3.5万吨LCE,并规划在西澳Kemerton 建设一期4万吨LCE/年的锂化工产能;泰利森三期达产后,年产180万吨锂精矿将对应近24万吨LCE 的碳酸锂/氢氧化锂,可满足未来3-5年天齐、雅保的精矿原料需求。
    (3)相比其余锂矿,泰利森在资源量、品位、物流等方面独具优势,且选矿工艺成熟,成本和品质优势显著。
    我们判断:
    (1)泰利森推进三期扩能再次证明公司的内生成长性,加上对SQM 23.77%股权的收购,2020-2025年天齐锂业有望持续巩固其市场份额以及成本竞争力。
    (2)锂化工的盈利或将迎来分化,更看好具备优质资源,并拥有规模、成本和工艺优势的龙头供应商。
    (3)维持公司“增持”评级;暂不考虑受让Nutrien 所持SQM 23.77%股权的影响,预计公司2018-2020年eps 分别为2.56元、3.24元、3.79元。
    风险提示:
    1. 全球电动化推广进程不达预期、供给释放导致锂盐价格大幅回落;
    2. 海外经营及法律风险、项目建设进展不达预期、汇率风险以及全球地缘、宏观基本面风险等。

恒逸石化:炼化项目加速推进,PTA再度迎来改善

据恒逸集团官网披露,2018年7月21日下午,恒逸文莱PMB炼化项目电站#0高备变受电成功,标志着项目施工网络进度电气专业又一个重大节点的顺利完成,从而使得项目建设所用电力供应有了切实保证。此外,近期受下游涤纶长丝行情较好推动,公司主营产品PTA走势较强。
    炼化项目建设多个重大节点相继完成。自2018年6月以来,项目建设不断提速,为其顺利投产打下了坚实的基础。6月21日,项目芳烃联合装置1#二甲苯塔顺利吊装就位,至此PMB项目最大的三台塔器成功吊装完成,而芳烃装置也因此解除了大量的吊装预留,相关地下工程相继施工,现场进入有序安装状态。7月6日,总长8.7公里,直径44寸的项目单点系泊工程海上输油管线铺设工作也正式开始。7月13日海船WARNOWMOON号的成功通行,标志着PMB岛东部航道及码头基本具备接泊3万吨级以下远洋散杂货船的能力,在提高海船货物过舶及卸货效率的同时,也为工程进度目标的顺利实现提供了前提保障。
    PTA走势较强,为公司业绩提供良好支撑。三季度纺服行业逐渐迈入需求旺季,从需求端对石化-化纤产业链行情提供有力支持。此外,预计至2018年年底我国PTA将无新增产能投放,但下半年新增涤纶长丝产能预计超过100万吨/年。受供需两端多重利好因素影响,目前PTA开工率为74.30%,位居近年较高水平,而其库存量则仅有82.50万吨,创近3年半以来新低。自2018年三季度初至今,PTA价格上涨4.06%至6,150元/吨,税后价差提升4.35%至696元/吨,景气持续走高,有望成为石化-化纤产业链中盈利性同比改善最为显著的环节;公司目前拥有1,350万吨/年的PTA参控股产能和612万吨/年的PTA权益产能,有望充分受益。
    预计公司2018至2020年EPS分别为1.24、1.75和2.46元1,对应2018年7月25日收盘价的PE分别为13.18X、9.39X和6.65X,维持“买入”评级。

青岛海尔:内销表现较好,改善趋势延续

内销实现较好增长,收入延续稳健表现:得益于渠道效率提升及高端化成效持续显现,公司上半年内销业务实现较好增长,产业在线数据显示二季度公司空调内销增长28%,4-5月份冰洗内销量则分别增长6%及14%,表现均优于行业整体,叠加产品高端化带动均价提升,内销延续稳健增长较为确定;外销方面,上半年公司空调及洗衣机业务出口也实现较好增长,且随着整合深入,GEA美元收入增长或也较为稳健;综合影响下预计二季度及上半年公司整体收入均将实现两位数以上增长。
    产品均价持续提升,盈利能力改善可期:上半年公司高端品牌卡萨帝延续高速增长态势,产品结构优化驱动公司终端零售均价持续提升,奥维数据显示上半年公司冰箱及洗衣机线上均价同比提升均超过20%,线下均价也分别同比提升13%及9%,在此背景下预计二季度公司盈利能力同比或有小幅改善,并驱动业绩增速略快于营收;后续短期考虑到大宗原材料价格稳中有降,中长期随着品牌红利持续释放及渠道效率提升带动费用集约及规模摊薄,公司整体盈利能力有望持续处于上行通道。
    D股发行获证监会批复,资产整合稳步推进:公司近期收到证监会批复,核准公司发行不超过4.6亿股境外上市外资股,发行完成后,公司可实现D股市场上市;总体来看,D股上市一方面将有利于提升公司在欧洲市场的品牌影响力,同时公司可利用海外资本平台进一步拓展区域市场,助力全球化战略;另一方面,公司近期公告拟出让青岛海尔特种电器有限公司22%股权,结合此前的斐雪派克收购项目来看,公司整体资产梳理整合正稳步有序推进,主业战略定位进一步得到明确和巩固。
    维持“买入”评级:受益于渠道效率提升及高端战略成效持续显现,上半年公司内销延续量价提升态势并带动收入实现稳健增长,且产品结构优化背景下公司盈利能力有望小幅改善;中长期来看,随着产品及品牌优势持续体现叠加渠道效率稳步改善,公司内销优异表现有望延续,外销随着GEA协同深入也值得期待,此外产品结构提升及费用优化驱动盈利改善前景较为可观;预计公司18、19年EPS分别为1.30元及1.48元,对应当前股价PE分别为13.93及12.21倍,维持“买入”评级。

卫星石化:c2项目顺利推进,c3整体较为平稳

事件描述2018.7.16-2018.7.20当周,丙烯酸丁酯价差环比回落63.55%,丙烯酸乙酯价差环比回落16.77%。今年尤其是二季度以来,C3链整体运行良好,因此短期价差的调整不改行业平稳运行的逻辑。公司C2项目正在顺利推进。
    事件评论
    二季度至今,丙烯酸酯整体表现较优。今年由于春节较晚,下游复工延后,一季度C3链需求整体较弱。不过二季度以来,随着下游的陆续复工,丙烯酸酯需求逐步提升。一季度丙烯酸丁酯价差仅352元/吨,二季度至今,丙烯酸丁酯价差环比一季度大幅提升126.01%;丙烯酸甲酯价差环比提升35.60%;丙烯酸乙酯环比提升14.29%。同比来看,三种酯价差分别提升47.00%、189.30%、99.89%,所以二季度以来,三种酯的价差同比而言均有较好的改善;丁酯环比改善突出。后半年虽预期有新产能投放,不过整体而言丙烯酸酯有望保持较为稳定的走势。
    C3链主要原料丙烷来源于美国外的其他国家和地区。2018年6月16日凌晨,中国商务部发布公告决定对原产于美国的500亿美元进口商品加征关税,其中对包括化工品、能源产品等108项商品加征关税的时间另行公告。公司C3链的原料丙烷是能源化工领域产品之一,不过公司公告披露其主要原料丙烷来源于其他国家和地区,且对公司连云港320万吨轻烃综合加工利用项目实施不构成任何影响。
    C2项目顺利推进,乙烷裂解建成可期。2018年7月初,公司已取得浙江省发展和改革委员会颁发的《境外投资项目备案通知书》。目前320万吨/年轻烃综合利用加工项目正在坚定不移地推进,进展顺利。乙烷储罐区和码头正在建设,以实现2020年接收乙烷到港。项目设计、长周期设备采购及相关审批手续有序推进,项目正在实质性建设过程中。
    投资建议:维持买入评级。C3链运行较为平稳,乙烷裂解正在顺利推进。预计2018-2020年EPS1分别为0.88元、1.63元、1.83元,对应7月23日股价的PE 为12.12X,6.56X,5.86X,维持“买入”评级。
    风险提示:1. 丙烯酸及酯终端需求不及预期风险;
    2. 乙烷裂解制乙烯项目建设进度不及预期风险。

广深铁路:主业稳前行,铁改新篇章

广深铁路:铁路客运标的,主业稳步前行。
    广深铁路主营铁路客运业务,包括长途旅客列车、城际列车和直通车等,核心经营线路为深圳—广州—坪石。近年来,由于行业性工资上调、动车组进入检修周期等因素,公司成本压力显著,盈利情况不佳,毛利率逐年走低。
    铁路行业:市场化属性渐强,改革红利逐步释放。
    我国铁路公益属性较强。近几年,受国内宏观经济影响,中铁总盈利持续下滑,仅能勉强维持盈亏平衡。但是,中铁总依然维持较大的基建投资规模,叠加还本付息支出剧增,财务压力较大。基于此,自中铁总换届以来,铁路行业市场化改革加速推进。往后看,我们认为,铁路改革的红利有望持续释放,对铁路上市公司带来积极影响。
    普客提价渐行渐近,运价改革核心受益。
    铁路普客票价自1995年以来一直执行至今、未有调整,严重滞后于CPI涨幅。虽然铁路普客公益属性较强,但是通过追溯历史可以发现,在成本压力积累到一定程度后,铁路普客还是会通过上调运价来抵消成本压力。考虑到1995-2017年国内CPI累计上涨幅度已经基本接近前2次普客调价时的累计上涨幅度,普客提价的临界点或许已然逼近。广深铁路长途车业务属于普通旅客列车,有望直接受益于普客运价提升,利润弹性充足。
    土地开发打响第一枪,公司价值重估可期。
    中铁总换届之后,铁路土地开发节奏明显加快,铁路土地资源已经进入实质变现期,后续有望常态化。广深铁路核心线路位居一二线城市,铁路土地升值空间较大。2018年4月,公司公告拟交储广州东石牌旧货场土地3.71万平方米,预计增加公司净利润超过5.05亿元。同时,根据公司招股说明书披露,公司共使用土地约1181万平方米,本次拟交储开发土地仅占总量的0.3%左右,后续可开发土地依然较多,将持续增厚公司盈利。
    投资建议:安全边际提升,盈利弹性待现。
    目前广深铁路PB估值接近1倍,安全边际相对较高。公司是铁路改革最为受益标的,若后续普客提价落地以及土地资源持续开发,公司盈利有望显著增厚。此外,后续铁路资产证券化的推进,也有利于促进行业市场化和透明化。不考虑铁改影响,预计公司2018-2020年的EPS为0.18元、0.22元和0.26元,对应PE为25、20和16倍,维持“买入”评级。
    风险提示:
    1.成本压力大幅增加;
    2.铁路改革推进不及预期。