积极争取融资，商业平稳运行

新城控股(601155)
    事项：
    公司公布2023年年报，全年实现营业收入1191.7亿元，同比增长3.2%，归母净利润7.4亿元，同比下降47.1%。公司拟定的2023年度利润分配方案为：不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。
    平安观点：
    多因素致利润承压：公司2023年实现营业收入1191.7亿元，同比增长3.2%，归母净利润7.4亿元，同比下降47.1%。归母净利润增速低于营收主要因：1）毛利率同比下降1个百分点至19.1%；2）公允价值变动净收益同比减少10.5亿元；3）对于部分亏损公司，公司未确认递延所得税资产，导致所得税费用同比增加24.8亿元。期内资产及信用减值损失60.7亿元，2022年为61.4亿元。
    紧抓资金回笼，实现融资突破：公司2023年销售面积968.8万平米，同比下降18.7%，销售金额759.8亿元，同比下降34.5%。全年实现812.1亿元全口径资金回笼，全口径资金回笼率107%。期内公司以“央地联动”模式完成11亿元境内公司债发行，综合票面利率5.65%，完成13.2亿元绿色（碳中和）商业房地产抵押贷款支持证券发行；在中债增进全额无条件不可撤销连带责任保证担保下，完成2笔共计17亿元中期票据发行；同时在境外发行总额为1亿美元无抵押固定利率债券，用于偿还期内到期本金1亿美元境外美元债券。期末公司整体平均融资成本6.20%（2022年末为6.52%）。
    商业规模持续增长，经营收入稳步提升：公司2023年商业运营总收入113.2亿元，同比增长13.2%。2023年末在全国135个城市布局198座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量达161座，开业面积达1499.1万平米，出租率达96.48%。公司计划2024年实现商业运营总收入125亿元，新开业吾悦广场及委托管理在营项目12座。
    投资建议：考虑公司已售未结规模收缩、费用增长超出预期，下调公司2024-2025年EPS预测至0.33元（原为1.23元）、0.34元（原为1.27元），新增2026年EPS预测为0.35元，当前股价对应PE分别为29.6倍、29.1倍、28.4倍。公司商业地产运营良好，“住宅+商业”双轮驱动模式仍有望为后续发展保驾护航，前期股价调整已一定程度反映悲观预期，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）资金压力加剧风险；2）楼市修复不及预期风险：若后续楼市修复程度及节奏低于预期，购房者预期扭转缓慢，将对公司经营发展进一步产生冲击；3）消费释放持续性不足，商业地产经营转弱风险；4）盈利能力进一步下探、持续计提减值风险。

持续优化产品、市场和客户结构，重点发力新兴应用领域

新洁能(605111)
    事项：
    公司公布2023年年报，2023年公司实现营收14.77亿元，同比减少18.46%；归属上市公司股东净利润3.23亿元，同比减少25.75%。公司拟以截至2024年3月27日的总股本（扣除回购专户中的股份数量）298,168,303股为基数，向全体股东每10股派发现金红利2.17元（含税），拟以资本公积向全体股东每10股转增4股，预计拟转增119,267,322股。
    平安观点：
    因景气度延续下行全年业绩承压，但Q4趋势环比向好：2023年公司实现营收14.77亿元（-18.46%YoY），归母净利润3.23亿元（-25.75%YoY），主要是2023年以来下游应用市场的整体景气度延续下行趋势所致。2023年公司整体毛利率和净利率分别是30.75%（-6.18pct YoY）和21.52%（-2.48pct YoY），主要是经济环境下行导致下游需求减弱、国内晶圆代工厂更多产能释放以及功率半导体行业竞争加剧等多方面因素影响。从费用端来看，2023年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为1.35%（-0.55pct YoY）、2.86%（-1.19pct YoY）、-3.93%（-1.97pct YoY）和5.91%（+0.35pctYoY），管理费用、销售费用率有所减少，主要系本期相关人员股权激励的股份支付费用分摊减少所致。2023Q4单季度，公司实现营收3.72亿元（-23.05%YoY，+7.67%QoQ），归母净利润1.08亿元（+11.03%YoY，+60.86%QoQ），Q4单季度的毛利率和净利率分别为31.77%（-2.14pct YoY，+1.64pct QoQ）和28.47%（+8.62pct YoY，+9.25pct QoQ），毛利率虽同比下滑，但环比有所提升。
    持续优化产品结构、市场结构和客户结构，将产品导入并销售至新兴领域客户：公司积极应对市场变化和响应客户需求，利用技术和产品优势、产业链优势等，持续优化产品结构、市场结构和客户结构，并开发出更多的行业龙头客户，进一步扩大了公司在中高端市场的应用规模及影响力。从产品结构上来看，SGT-MOSFET为公司中低压产品中替代
    国际一流厂商产品料号最多的产品工艺平台，实现营收5.46亿元（-19.80%YoY），主要系受到之前产品价格波动的影响，但整体销量保持了稳健向上趋势，销售占比稳定在37.11%；SJ-MOSFET实现营收1.84亿元（-13.56%YoY），销售占比从去年的11.83%提升至12.52%；IGBT实现营收2.66亿元（-33.97%YoY），销售占比从去年的22.33%下降至18.09%，主要是受到光伏储能需求减弱的影响，但除应用于光伏储能等领域的单管产品外，IGBT模块产品目前已经逐步实现小规模销售；Trench-MOSFET实现营收4.54亿（-9.34%YoY），公司采取了让利保市场的策略，但销售数量和市占率获得显著提升，销售占比从去年的27.79%提升至2023年的30.84%。此外，公司在新能源汽车、光伏储能、AI服务器和数据中心、无人机等重点新兴应用领域不断加大投入。从下游应用领域看，工控自动化、泛消费类、智能短交通、光伏储能、汽车电子、AI服务器&通信与机器人等的营收占比分别为35%、20%、5%、17%、15%、8%。
    汽车电子与头部客户和Tier1持续合作，及时跟进响应市场需求布局AI服务器：汽车电子方面，公司目前已经推出200款车规级MOSFET产品，2023年以来，公司与比亚迪的合作转向直供，并应用至比亚迪的全系列车型中，实现了多款产品的大批量供应；同时对联合电子、伯特利等国内头部Tier1持续规模出货，公司已经获得联合电子20多个汽车电子项目的定点通知书。公司的车规产品已大批量交付近90家Tier1厂商及终端车企，产品涉及车身控制域、动力域、智能信息域、底盘域、驾驶辅助域等多个领域应用，并深入到主驱电控、OBC、动力电池管理、刹车、ABS、智能驾驶系统等核心系统。光伏储能方面，面对市场的供需关系发生变化的现状，公司一方面保持与阳光电源等头部客户的紧密合作，提供更具性价比的合作方案；另一方面加强新产品的开发，积极推动更多大电流单管IGBT和模块产品的放量进度。AI服务器方面，公司围绕AI算力服务器的相关需求开发产品，并积极开发下游客户，目前公司的相关产品已经在AI算力领域头部客户实现批量销售。此外，碳化硅方面，公司已开发完成1200V23~75mohm和750V26mohm SiC MOSFET系列产品，新增产品12款，相关产品处于小规模销售阶段。
    投资建议：公司是国内领先的功率器件设计企业，主营业务为MOSFET、IGBT等功率器件和功率模块的研发设计及销售，在高端功率器件方面布局完善，产品技术先进且系列齐全，目前产品型号3000余款，已拥有覆盖12V~1700V电压范围、0.1A~450A电流范围的多系列细分型号产品。综合公司最新财报以及对行业战略布局的判断，我们调整了公司的盈利预期，预计公司2024-2026年净利润分别为3.81亿元（前值为4.33亿元）、5.03亿元（前值为5.27亿元）、6.43亿元（新增），EPS分别为1.28元、1.69元和2.16元，对应3月28日收盘价PE分别为30.1X、22.8X和17.8X。鉴于公司是国内领先的半导体功率器件行业中MOSFET产品系列最齐全且技术领先的设计企业，持续开拓中高端市场和重点客户，未来也将进一步深化IGBT产品、拓展MOSFET产品、积极开发功率模块产品和智能功率IC产品，销售规模有望进一步扩大，在汽车电子、AI服务器等新兴应用领域及高端客户中取得突破，实现对MOSFET、IGBT等中高端产品的进口替代，我们维持公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）行业景气度下行的风险：公司业绩与半导体功率分立器件行业景气度密切相关，因而会受到宏观经济波动的影响，如若宏观经济下行或者下游需求不及预期，公司收入和盈利增长可能受到不利影响；（2）市场竞争加剧的风险：MOSFET、IGBT属于技术门槛较高的功率半导体器件，对研发技术、产品质量、服务都要求较高，一旦公司的技术水平、产品更新迭代的速度、产品和服务的质量有所降低，都可能被竞争对手抢夺市场份额；（3）产能不足的风险：目前公司仍专注于Fabless模式，产品研发设计迭代速度较快，但是如果公司主要供应商产能严重紧张或者双方关系恶化，则可能导致公司的供货、客户拓展受到影响，业绩受到不利影响。

业绩增速优于同业，自营与资管表现亮眼

华泰证券(601688)
    事项：
    华泰证券发布2023年年报，实现营业总收入365.78亿元（YoY+14.2%）(重述数据变动较小，故上年基数采用未重述前口径，下同）；归母净利润127.51亿元（YoY+15.4%）；总资产9055亿元（YoY+7%），归属母公司净资产1791亿元（YoY+8%），EPS（摊薄）1.41元，BVPS16.99元。公司拟每股派发现金红利0.43元（含税），拟派发现金分红金额占归母净利润的30.5%。
    平安观点：
    全年业绩增速领先同业，主要系自营和资管拉动。公司全年归母净利润同比+15%，在头部券商中业绩增速领先，主要系自营业务在相对低基数下的快速修复，以及资管业务较好表现。2023年经纪/投行/资管/信用/自营净收入分别同比-16%/-25%/+13%/-64%/+94%，收入占比分别为16%/8%/12%/3%/32%。费用端成本控制有效，管理费率46.7%（YoY-5.9pct），主要系员工薪酬成本率下降；信用减值转回4.1亿元，进一步提升公司利润表现。ROE为7.41%（YoY+0.36pct）。Q4单季度营业总收入93.5亿元（QoQ+6%），归母净利润31.7亿元（QoQ+4%），主要由投行、资管、自营三个业务环比表现较好驱动。
    财富管理：继续保持领先位置，市场份额保持稳健。据公司年报和Wind数据，2023年公司股基成交额37.16万亿元（YoY-4%），市占率7.74%（YoY-0.08pct），基本保持稳定。两融业务余额1225亿元（YoY+9%），市占率7.42%（YoY+0.13pct），稳中有升。但受经纪佣金率下滑、利息支出增加、金融产品销售规模收缩的影响，公司经纪和利息净收入预期内下滑。资管业务增速表现较好，主要是AssetMark和私募基金等其他资管业务表现较好，券商资管业务管理规模4755亿元（YoY-1%）基本持平；AssetMark平台资产总规模1089亿美元（YoY+19%），净利润折合人民币8.6亿元（YoY+27%）；以华泰紫金为主要平台的私募股权基金实施项目金额17.42亿元（YoY+58%），华泰紫金净利润扭亏为盈至2.7亿元（上年同期为-6.9亿元）；华泰创新投资净利润扭亏为盈至0.45亿元（上年同期为-0.41亿元）。
    机构业务：股权承销规模同比下滑，自营收益率明显回升。据公司年报披露，2023年公司股权承销规模913亿元（YoY-41%），债权承销规模12589亿元（YoY+28%），股权承销业务拖累投行收入表现。自营业务增速较高，2023年末自营规模4793亿元（YoY+15%），测算自营投资收益率2.43%（YoY+0.99pct），金融资产结构基本保持稳定，测算债券资产投资规模约2643亿元（YoY+12%），在金融资产中占比55%（YoY-2pct），股票及股权资产规模约1300亿元（YoY+20%），在金融资产中占比27%（YoY+1pct）。场外股权衍生品整体规模保持正增，2023年末收益互换存续规模997亿元（YoY-10%），场外期权存续规模1492亿元（YoY+18%）。
    投资建议：华泰证券作为国内老牌券商，依托管理层长远的战略目光，率先开启财富管理、并购重组、互联网营销等多轮业务转型，已形成领先行业的专业能力积累，净资产、净利润等重要指标跻身行业前列。当前证券业进入高质量发展阶段，中央金融工作会议等监管发声支持国有大型金融机构做优做强，公司作为头部券商的竞争优势有望进一步提升。2023年，尽管市场交易情绪不振，公司经纪、信用等业务相对承压，但自营业务低位修复、资管业务凸显成长性，业绩增速在头部券商中领先，故上调公司24/25年归母净利润预测至133/143亿元（原预测为121/133亿元），新增26年归母净利润预测158亿元，对应同比增长4.3%/7.9%/10.3%。当前股价对应2024年PB为0.8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济下行；3）直接融资放缓；4）资本市场相关政策不及预期；5）公司金融科技转型不及预期。

2028年末工业收入目标翻倍，奠定中长期高成长基础

昆药集团(600422)
    事项：
    公司公布2023年度报告，实现收入77.03亿元（-6.99%），归母净利润4.45亿元（+16.05%），扣非后归母净利润3.35亿元（+33.45%）。公司业绩符合此前预期。2023年度利润分配预案为：每10股派2.0元（含税）。
    公司同时公告十届二十四次董事会决议，其中通过了“关于公司战略规划（2024年-2028年）的议案”。
    平安观点：
    若将各项资产减值准备加回，则公司业绩符合预期。2023年公司收入有所下滑，主要是由于业务结构优化和对外援助业务较上年较少。本年度公司医药商业板块收入33.22亿元（-7.40%），工业板块中针剂和口服系列分别收入10.59亿元（+11.09%）、30.55亿元（+5.58%），工业占比持续提升。2023年公司计提的各项资产减值对利润总额的影响额为-1.19亿元，若将剔除该因素影响，则2023年净利润符合之前预期。报告期内公司毛利率和净利率分别为44.82%（+3.30pp）、5.90%（+1.25pp）。期间费用率除销售费用率外基本维持稳定，销售费用率为31.58%（+2.19pp），提升主要与业务结构变化有关。
    业务重塑基本完成，新五年规划奠定高增长基础。2023年公司启动营销组织变革，成立“KPC1951、昆中药1381、777”三大核心事业部。其中KPC1951全面关注老龄健康领域，深挖银发人群健康需求；昆中药1381重点打造精品国药领先者；777事业部重点聚焦三期产业链，致力于慢病管理和老龄健康领域。同时公司董事会通过了2024年-2028年的五年战略规划，提出通过内生和外延扩张方式，力争2028年末实现营收翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股。
    收入指引叠加盈利能力改善，公司高成长可期，维持“推荐”评级。假设工业收入口径为针剂和口服系列，则2023年合计为41.14亿元，若2028年达到100亿，则5年CAGR为19.44%。考虑到规模效应叠加品牌效应，
    公司盈利能力预计也会随之提升，净利润增速预计会快于收入增长。考虑到2024年公司品牌打造投入预计会增加，我们将2024-2025年净利润预测调整至6.56亿、8.31亿元（原预测为6.88亿、8.29亿元），预计2026年公司净利润为10.37亿元。当前股价对应2024年PE为24倍，维持“推荐”评级。
    风险提示。1）针剂产品价格风险：当前针剂主要有血塞通和天麻素，均已涉及省级集采，存在价格进一步下降的可能。

锂价超跌造成业绩承压，矿冶齐量增目标仍坚挺

天齐锂业(002466)
    事项：
    公司发布2023年年报，全年营收405.03亿元，yoy+0.13%；实现归母净利润72.97亿元，yoy-69.75%；归母扣非净利润71.77亿元，yo-68.88%；销售毛利率为84.99%。2023年利润分配预案：每10股派发现金红利13.5元（含税）。
    平安观点：
    锂矿价格韧性相对强，矿端营收和毛利仍呈高增势。2023年公司锂精矿业务营收达272.04亿元，yoy+76.2%，毛利率高达90.44%（2022年为83.95%），矿端营收和毛利占比提升至67.2%和71.5%（2022年为38.2%和37.6%）。价格上，一方面由于2023年矿企基本以”Q-1”(上季度均价为基准)签署长协，因此矿端价格下调滞后于锂盐价，但2024年开始海外头部矿企将定价期调整为”M+1”(按原料交付后的下月锂盐价为基准结算)，矿冶两端价格的联动性将大幅提升；另一方面，锂优质资源仍具一定稀缺性，价格更具韧性。产销量方面，2023年公司控股的格林布什锂精矿总产量约152万吨，yoy+12.9%；总销量143.2万吨，外销量84.5万吨（出售给股东ALB为81万吨），yoy+11.3%。公司原料锂精矿全部来自于控股子公司泰利森的格林布什锂矿，因此整体毛利率维持高位水平，2023年销售毛利率和销售净利率仍高达84.99%和63.36%。
    2024年锂化合物新增项目将爬坡放量，量增规划不变。2023年公司锂化学品售价下降，该业务营收132.9亿元，yoy-46.9%，毛利率降至73.85%（2022年为85.85%），毛利占比下降至28.5%。公司现有锂化学品产能8.88万吨/年，规划远期产能合计达14.38万吨/年。2024-2026年规划新增项目有望陆续放量：1）澳大利亚奎纳纳一期年产2.4万吨氢氧化锂项目已于2024年1月开始发货，目前处产能爬坡期；奎纳纳二期2.4万吨氢氧化锂项目计划重启，进入前期准备阶段；2）遂宁安居新建2万吨碳酸锂项目正处于产能爬坡阶段；3）23H2新启动张家港保税区建设年产3万吨电池级氢氧化锂项目，建设周期两年。
    持股公司SQM对公司贡献近30亿元的投资收益。2023年，公司取得对SQM的投资收益29.31亿元（公司合计持股SQM-22.16%，报告期内已收到其分红22.76亿元）。据SQM公司公告，2023年SQM-Atacama盐湖碳酸锂季度均价下调至3.275万美元/吨，yoy-36.7%；全年销量约17万吨，yoy+8.42%；SQM实现营收74.7亿美元，yoy-30.3%，净利润20.1亿美元，yoy-48.5%。SQM对锂盐产能规划上仍保持原指引，预计2024-2025年产能合计达24万吨、26.5万吨，目前锂价已处于较低点，且量上的增加有望弥补价格上的下跌，预期未来SQM将为公司持续带来较为丰厚的投资收益。
    更新后格林布什锂矿品位不变、资源量和储量调增。截至2023年底专业机构AMC Consultants评估后出具的报告，更新后的格林布什锂辉石矿总矿产资源量增至4.47亿吨，氧化锂平均品位为1.5%，折碳酸锂当量约1600万吨（较2022年增314万吨）；更新后的证实和概略矿石储量合计增至1.79亿吨，氧化锂平均品位为1.9%，折碳酸锂当量约850万吨（较2022年增加26万吨）。据格林布什扩产项目规划，CGP3项目投产后，2025年年中锂精矿年产能将增加62万吨至214万吨。
    上调2024年与ALB的格林布什锂精矿预计销量上限。据天齐锂业港股招股书披露，2022-2024年Albemarle协议项下格林布什锂精矿交易量的年度预计上限为70、74、74万吨，但截至2023年底，公司与ALB进行的实际关联交易销量约为81.17万吨（向格林布什矿场采购锂精矿，对应的交易金额约为261.74亿元人民币），超过2023年预计上限74万吨，考虑到格林布什矿厂2024年的预期年产量和锂产品需求量的提高，假设2024年Albemarle选择将其采购格林布什锂精矿最多50%年产量的权利完全兑现，公司上修了Albemarle协议项下2024年预计交易上限至不超过81万吨（原上限为74万吨）。
    积极推进雅江措拉锂辉石矿重启的准备工作。2024年1月9日，公司控股子公司盛合锂业取得雅江县发展和改革局关于措拉锂辉石矿特白沟尾矿库项目的备案；2024年3月18日，公司与雅江县斯诺威矿业发展有限公司和雅江县惠绒矿业有限责任公司签署《共建共享甲基卡矿区220kV输变电项目合作协议》，三方拟共同出资设立一家合资公司，并由该三方合资公司出资建设220kV输变电项目，以满足各方的用电需求，公司主要是为了推进位于甲基卡矿区的措拉锂辉石矿采选工程建设。
    投资建议：行业层面来看，当前锂价已跌至2021年9月以来的最低水平，考虑到成本支撑，下行空间已相对有限；同时，外购矿冶炼厂因亏损而减停产，市场正逐步出清；此外，我们认为远期中小型南美盐湖锂项目、非洲绿地矿和我国云母锂矿的放量不确定较大，未来锂资源基本面或难如预期般大幅过剩。公司层面来看，控股全球最大在产锂矿格林布什，原料完全自给，成本端可合理把控，虽然锂价大幅下跌给公司业绩造成一定压力，但目前锂价已处低位、后续走势或相对稳定，矿冶两端齐量增将成为公司中长期业绩增长的主要动力。综上，预计公司2024-2025年实现归母净利润44.8、54.4亿元（原值为112.0、119.5亿元），由于矿冶产品均大幅下跌，加上矿端定价由Q-1调整为M+1，价格联动性提高后的矿端价格跌幅再拉大，因此归母净利润的调减幅度较大），新增2026年归母净利润预计为65.1亿元，2024年3月28日股价对应PE分别为17.5倍、14.4倍、12.0倍。公司资源禀赋优越，矿冶两端均有新增项目规划，项目投产后市占率有望再提升，同时考虑到目前锂价已处于相对低位，后续下方空间有限，而量增的确定性较高，因此维持“推荐”评级。
    风险提示：1）公司项目进度不及预期：若澳洲奎纳纳氢氧化锂项目和遂宁安居碳酸锂项目放量进程放缓，公司业绩或将不及预期；2）终端需求增速不及预期：终端新能源汽车和储能市场需求增速回落，锂电产业链景气度下行，传导至锂盐需求量不及预期的风险；3）后续全球锂资源产能大幅释放，可能出现过剩风险，供需格局扭转将导致锂价出现更大程度的回落；4）海外加速推进锂资源国有化，政策收紧或将带来矿权竞争加剧的风险。

2023高增长兑现，产品渗透与迭代保障增长持续性

心脉医疗(688016)
    事项：
    公司发布2023年年报，全年实现营收11.87亿元（+32.43%），实现归母净利润4.92亿元（+37.98%），扣非后归母净利润为4.62亿元（+42.74%）。与此前公布的业绩快报保持一致。
    公司分红预案：每10股派现30元（含税），送股4.9股（含税）。
    平安观点：
    核心产品持续发力，药球带动外周管线高增长
    公司全年主动脉支架实现营收9.40亿元（+28.07%），其中核心产品castor和minos仍是核心增长主力，castor国内覆盖医院超1000家，估计全年增长仍可达到30%左右水平；minos国内覆盖超800家医院，同时在海外市场开拓顺利，估计贡献了更高的增长速度。术中支架实现营收1.32亿元（+54.59%），在新品Fontus的驱动下实现可持续高增长。23年外周板块实现营收1.15亿元（+49.30%），其中药球Reewarm PTX是核心产品。公司药球累积覆盖超900家终端医院，我们预期后续更多增量将来自医院的深耕。
    公司整体毛利率达到76.45%（+1.27pct），叠桥路场地等产能设施的利用率提升推动毛利率上行。海外毛利率因传统OEM产品收入占比进一步下降，毛利率同比增加5.95pct。销售、管理和研发费用率分别为10.96%（-0.64pct）、4.64%（-0.50pct）、14.56%（-0.78pct），常态化运营加上规模效应，费用率有所降低。
    境内更多新品有望落地，境外市场开拓马不停蹄
    除了已上市并逐渐进入放量期的Fontus、Talos等主动脉产品，公司年内也会有更多外周产品问世。静脉滤器、外周支架、阻断球囊、弹簧圈等问世能够显著扩大公司外周产品线，有利于公司在外周介入这个治疗手
    段复杂多样的市场取得优势。
    在海外开拓上，公司致力于拓展欧洲、亚太、拉美等多个地区的市场，累积覆盖31个国家。其中在海外具有成熟销售条件的minos、herculesLP分别进入了19、21个国家，并实现一定规模的销售；castor也进入了16个国家，为当地累及弓部的胸主动脉复杂病变提供快捷、优效的解决方法。展望未来，公司的海外收入占比有望在较短时间内超过10%。
    维持“推荐”评级。根据公司2023年实际兑现的业绩，以及近期产品渗透情况，调整2024-2025年并新增2026年盈利预测为EPS7.94、10.06和12.74元，对应净利润6.57、8.32和10.54亿元（原2024-2025年预测为6.39、8.46亿元）。考虑近期公司股价相对市场已兑现相对收益，且中期发展趋势不变，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）高值耗材存在集采等降价压力，若降幅超预期可能影响公司增长速度；2）公司多个重要产品刚上市或即将上市，若临床/上市/招标结果不及预期，可能减弱公司后续增长动能；3）若海外市场环境变化，导致公司出海节奏低于预期，可能会对中长期业绩增长造成负面影响。

息差收窄拖累营收，资产质量保持稳健

工商银行(601398)
    事项：
    3月27日，工商银行发布2023年年报，全年实现营业收入8430亿元，同比减少3.7%，实现归母净利润3640亿元，同比增长0.8%。年化加权平均ROE10.66%，较去年同期下降0.79个百分点。2023年年末总资产44.7万亿元，较上年末增长12.8%，其中贷款较上年末增长12.4%，存款较上年末增长12.2%。2023年公司利润分配预案为：每10股派息3.064元（含税），分红率31.3%。
    平安观点：
    息差收窄拖累营收，其他非息收入表现亮眼。工商银行2023年全年营收同比负增3.73%（vs-3.55%，23Q1-3），息差收窄对于营收的拖累可见一斑，全年净利息收入（占营收比重77.7%）同比负增5.33%，负增缺口较前三季度进一步扩大0.61个百分点，主要是因为3季度末调降存量按揭贷款利率以及贷款需求的不足导致净利息收入增长略显乏力。非息收入方面，由于4季度债市的正向贡献，导致其他非息收入同比正增26.1%（vs+16.8%，23Q1-3），进而带动全年非息收入增速略有回暖，23年全年同比正增2.30%（vs+0.59%，23Q1-3）。手续费及佣金收入方面延续下行趋势，全年同比负增7.71%（vs-6.07%，23Q1-3），资本市场的波动导致居民财富管理需求略有减弱以及银行渠道降费带来的负面影响，导致零售理财管理类业务收入同比负增14.0%，对公理财业务收入同样下降16.9%，降幅较上半年皆有所扩大。从盈利水平来看，在资产质量保持平稳背景下，拨备的反哺成为平滑利润波动的重要因素，全年归母净利润同比增长0.79%（vs+1.17%，23Q1-3），整体保持稳健。
    贷款定价收益率延续下行，规模扩张保持“头雁”效应。工商银行2023年净息差为1.61%（vs1.67%，23Q1-3），延续下行趋势，主要是受到资产端定价水平下行的拖累。公司全年资产生息率为3.45%（vs3.56%，23H1），全年贷款收益率3.81%（vs3.95%，23H1），存量按揭贷款（占总贷款比重为24.1%）利率的调整、贷款需求不足和降息对于资产端定价的负面影响较为显著。
    从负债端成本来看，工行全年计息负债成本率与半年末持平于2.04%，其中存款成本率较半年末下降1BP至1.89%，能够看到的是公司全年定期存款占比较半年末上升1.39个百分点至57.7%，在存款定期化趋势下保持负债端成本的平稳难能可贵，预计工行整体的存款成本仍处上市银行优势地位。综合来看，我们认为工行成本端的优势是其拥有更多资产摆布空间的基础，虽然贷款利率向上弹性略显薄弱，重定价以及降息压力预计仍将对净息差持续施压，但工行稳健低风险的经营策略能够持续保持其资产质量的稳定进而为其提供稳健经营的基础。
    规模方面仍保持稳健增长，23年末总资产同比增长12.8%，快于全行业资产增速1.73个百分点，其中贷款同比增长12.4%。拆分贷款结构来看，对公贷款仍是支撑公司保持较快增长的重要原因，全年对公贷款同比增长16.8%，持续快于全行平均水平。零售贷款相较之下增长略显乏力，23年末同比增长5.09%，主要是因为地产行业需求恢复不及预期以及提前还贷导致按揭贷款增长缓慢，全年同比负增2.23%。负债端方面，存款同比增长12.2%，延续较快增速水平。
    资产质量压力整体可控，重点行业不良率有所下降。工商银行23年末不良率环比持平3季度末于1.36%，我们测算23年年化不良生成率较半年末下降7BP至0.43%，绝对水平处于低位，资产质量压力整体可控。值得注意的是重点行业贷款不良率较半年末有所降低，对公房地产业贷款23年末不良率较半年末降低1.31个百分点至5.37%，个人消费贷款23年末不良率较半年末降低0.50个百分点至1.34%，重点行业的资产质量压力得到有效管控。前瞻性指标方面，23年末关注率较半年末抬升6BP至1.85%，23年末逾期率较半年末抬升9BP至1.27%，我们预计主要与延期还本付息政策到期后的小微资产质量的扰动相关，潜在资产压力相对可控。拨备水平方面，23年末拨备覆盖率和拨贷比较3季度下降2.25pct/4BP至214%/2.90%，虽有所下降但绝对水平仍较为充裕，风险抵补能力保持充足。
    投资建议：经营稳健，高股息属性突出。工商银行作为国内体量最大的商业银行，夯实的客户基础、突出的成本优势、稳健的资产质量以及持续完善的综合化经营能力都是其穿越周期的基础，伴随其“GBC+”战略的逐渐深化，资金内循环以及客户粘性的提升都有望为其提供稳定的业务需求。当前在无风险利率持续下行的背景下，工行作为能够稳定分红的高股息品种，股息率相对无风险利率的股息溢价率位于历史高位，红利配置价值值得关注。考虑到今年以来重定价压力的集中释放以及利率下行背景下对于息差的负面影响，我们小幅下调公司24-25年盈利预测，并新增26年盈利预测，我们预计公司24-26年EPS分别为1.03/1.07/1.12元（原24-25年EPS分别为1.04/1.08元），盈利对应同比增速0.5%/4.0%/5.3%（原24-25年盈利预测为1.3%/3.5%），2024年3月27日公司A股股价对应公司24-26年PB分别为0.52x/0.49x/0.46x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

财富管理与自营业务保持稳健，领先优势仍显著

中信证券(600030)
    事项：
    中信证券发布2023年年报，实现营业收入600.68亿元（YoY-7.7%），归母净利润197.21亿元（YoY-7.5%）。总资产14534亿元，归属母公司净资产2688亿元。EPS（摊薄）1.33元，BVPS为17.01元。拟每10股派发现金分红4.75元（税前），对应股利支付率35.70%。
    平安观点：
    业绩符合预期，整体凸显韧性。在2023年投资活跃度低迷、股权融资放缓的背景下，公司归母净利润同比下滑7.5%，较为稳健，其中23Q4单季度营业收入143亿元（QoQ-0.3%），环比基本持平，净利润33亿元（QoQ-35%），预计系年末费用集中释放影响。分业务来看，2023年经纪/投行/资管/利息/自营/其他净收入分别同比-8%/-27%/-10%/-31%/+24%/-28%，占比分别17%/10%/16%/7%/36%/13%，其他业务收入下滑较多主要系大宗商品销售业务影响，去除其他业务收入后，五大业务营收522.4亿元（YoY-3.6%），自营业务高增支撑营收保持稳健。费用端基本保持稳定，净利润率32.8%（YoY+0.1pct）。2023年末杠杆倍数4.35倍（YoY+0.3倍），全年ROE为7.6%（YoY-1.7%）。
    自营业务稳住业绩基本盘。2023年末自营规模7170亿元（YoY+18%），股债投资整体表现优于去年，测算自营投资收益率3.05%（YoY+0.15pct）。但2023年末净稳定资金率124.86%（YoY-4.6pct），较为紧张。据公司年报和Wind披露的市场两融余额测算，2023年末两融业务市占率7.0%（YoY+0.2pct）、稳中有增，但利息支出增加拖累利息净收入表现。
    机构经纪与产品代销保持稳健。2023年公司代理买卖证券净收入59亿元（YoY-17%），同比降幅高于市场股基成交额。机构经纪与金融产品业务表现稳健、持续领先，交易席位租赁净收入15亿元（YoY+14%）、金融产品代销收入17亿元（YoY+0.6%），逆市实现正增。2023年末非货币公募基金保有规模1902亿元（YoY+10%），托管客户资产规模保持10万亿级，同比增长4%。券商资管规模缩减影响资管收入，2023年末券商资管规模13885亿元（YoY-18%），据年报，私募资管业务市场份额13.71%（YoY-2.42pct），但仍保持行业第一。子公司华夏基金总管理规模1.8万亿元（YoY+6%），净利润20亿元（YoY-7%），利润贡献基本保持稳定。
    投行业务承压，但承销规模仍排名行业第一。据Wind上市日统计，2023年公司IPO承销规模500亿元（YoY-67%），其中23Q4单季度IPO承销额仅6亿元；再融资承销规模受23Q1表现较好拉动，全年再融资（配股+增发）承销规模1956亿元（YoY+19%）；债券承销规模1.86万亿元（YoY+23%），增速与行业基本持平。尽管IPO放缓拖累公司投行收入表现，但公司IPO、再融资、债券承销规模仍保持全行业第一，领先优势仍显著。公司全年投行收入63亿元（YoY-27%），其中Q4单季度投行收入10亿元（QoQ-28%）。
    投资建议：公司多项业务领先优势持续扩大，综合服务能力和专业能力提高竞争壁垒。近期证券行业高质量发展导向明确，证监会等监管机构明确支持头部金融机构做大做强，公司竞争优势有望进一步提升，看好公司长期增长空间。但考虑到2024Q1权益市场波动剧烈，股权融资逆周期调节政策持续，下调公司24/25年归母净利润预测至203/223亿元（原预测为221/243亿元），新增26年归母净利润预测238亿元，对应同比变动+3%/+10%/+7%。公司目前股价对应2024年PB约1.14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济超预期下行影响市场风险偏好。

2023年重卡发动机份额提升，凯傲毛利率有修复

潍柴动力(000338)
    事项：
    公司发布2023年年报，2023年实现营业收入2140亿元（同比+22%），归母净利润90亿（同比+84%），扣非后归母净利润为81亿元（同比+146%）。分红预案为向全体股东每10股派发现金红利人民币2.93元（含税）。
    平安观点：
    2023重卡行业增幅较高，潍柴重卡发动机装机率达40.9%，发动机业务增长强劲。根据公司财报披露数据，2023年中国重卡/轻卡销量为91.1/189.5万辆，同比增长36.0%/17.1%，工程机械行业/农业装备行业销量72/41万台，同比均下滑。公司销售各类发动机73.6万台(同比+28.5%)，其中重卡发动机销量同比增长96%达30.6万台，重卡发动机装机率同比提升8.8个百分点至40.9%。销售变速箱83.8万台(同比+42%)，车桥74.3万根(同比+39.5%)。潍柴液压传动实现收入9.8亿元（同比+52.1%）。2023年农机市场出现阶段性深度调整，农业装备业务板块收入同比下降，但公司主要产品市占率提升，农业装备毛利率提升至14.4%。
    发动机业务盈利大幅增长。根据财报披露的分部财务信息，潍柴动力发动机对外实现收入同比增长44%为479亿，分部间发动机收入同比增长117%为129亿，母公司利润表归母净利润创历史新高达78.5亿(同比+113%)，净利率15%（母公司利润表）。变速箱公司法士特收入144亿（同比+40.2%），净利率修复至5.6%（2022年为2.5%），实现净利润8亿元。重卡整车方面，销量同比增长45%达11.6万台，出口同比增51%达5.2万台，陕重汽2023年实现收入450亿(同比+41%)，收入规模尚未恢复到2017年水平。
    智能物流板块毛利率同比有显著修复，达24.3%。公司海外控股子公司凯傲是智慧物流领域的全球领先供应商，2023年凯傲走出通胀及供应链问题的影响，收入创历史新高达114.3亿欧元，其中以林德、斯蒂尔为代表的叉车业务实现收入84.8亿欧元，以美国德马泰克为代表的供应链解决方案业务实现收入30亿欧元。
    盈利预测与投资建议：公司在财报中表示，2024年预计销售收入同比增长5%-10%。我们预计2024年重卡销量将增长到95-100万台。潍柴动力发动机份额有望持续提升，此外我们估计凯傲的盈利修复趋势有望持续。根据最新情况，我们调整公司业绩预测，预计公司2024/2025年归母净利润分别为99亿/105亿（此前预测值为81亿/91亿），首次给出2026年净利润预测值为114亿。公司在发动机、变速箱等卡车产业链核心配件领域龙头地位稳固，结合盈利预测与目前估值水平，我们维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）重卡行业增幅放缓；2）凯傲盈利修复不达预期；3）销售费用、研发投入大幅增长。

发力新市场与新产品，利润端如期改善

坚朗五金(002791)
    事项：
    公司公布2023年年报，全年实现营收78.0亿元，较2022年调整后增长2.0%，归母净利润3.2亿元，较2022年调整后增长393.9%，位于此前业绩预告区间（3.2-3.4亿元）。公司拟每10股派发现金红利1.0元（含税）。
    平安观点：
    低基数下受益利润率回升，业绩如期改善。2023年公司积极关注长尾市场，开拓新市场以对冲房地产市场变化带来的不利影响，同时拓展海外市场业务，实现营收端平稳略增；归母净利润增幅较大，主要因：1）上年业绩下滑多导致基数低；2）原材料成本下行带动毛利率同比提升2.1pct；3）期间费用率同比下滑1.0pct；4）信用减值与投资净亏损较上年减少。
    门窗五金与家居类平稳，其他建筑五金产品增长较好。分产品看，门窗五金、家居类产品、其他建筑五金产品、门窗配套件、点支承玻璃幕墙构配件、门控五金、不锈钢护栏构配件的营收增速分别为0.90%、1.42%、20.29%、-3.55%、-8.91%、6.37%、-17.05%，收入占比分别为45.98%、17.79%、14.43%、7.90%、5.09%、5.26%、2.59%；毛利率分别为40.43%、29.83%、18.98%、18.32%、28.12%、38.6%、22.28%。
    收现比提升，经营性现金流下滑主要因偿还前期应付款。2023年公司经营活动产生的现金流量净额为5.0亿元，同比减少4.3亿元，主要因尽管收现比同比提升8.6pct至108.3%，但因公司偿还了大量的前期应付账款及应付票据，付现比同比提升24.7pct至98.4%。
    投资建议：考虑地产端修复不及预期，下调此前盈利预测，预计2024-2025年公司归母净利润分别为4.0亿元、5.2亿元，此前预测为5.6亿元、8.3亿元，新增2026年预测为6.6亿元，当前股价对应PE分别为31倍、24
    倍、19倍。尽管盈利预测下调，但考虑公司股价调整较多，同时公司近年积极拓展县城市场及新场景，长尾市场公司产品、品牌优势更加凸显；针对品类繁多、销售难度大痛点，公司坚持信息化建设，构筑精细化管理的壁垒。随着下游地产逐步企稳修复，后续公司业绩增长有望回归正轨，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游地产销售及竣工下行风险：当前地产销售与竣工承压，若后续楼市修复不及预期、竣工规模明显萎缩，将加大公司业务拓展难度。（2）利润率下滑风险：公司原材料成本以不锈钢、铝合金、锌合金为主，若后续原材料价格上涨，或是低毛利的产品收入占比提升，公司毛利率存在下行风险。（3）新品类、新市场拓展不及预期的风险：公司近年积极培育新产品品类，并持续下沉渠道、拓展低能级城市与非房市场，人力、资金投入较多，但新风系统、防水、管道等新品类竞争较为激烈，低能级城市对公司品牌、产品、价格认可度有待提升，导致新品类、新市场存在业务拓展不及预期的风险。

持续布局高壁垒粉体料，产品量增支撑业绩正增长

联瑞新材(688300)
    事项：
    公司发布2023年年报，2023年实现营收7.12亿元，yoy+7.51%；实现归母净利润1.74亿元，yoy-7.57%；归母扣非净利润1.50亿元，yoy+0.21%；销售毛利率为39.26%。2023年利润分配预案：每10股派发现金红利5元（含税）。
    平安观点：
    角形和球形粉体维持小幅量增，其他高性能产品产销高增，带动公司整体营收仍呈正增长。分业务来看，2023年公司角形粉体营收达2.33亿元，同比增加0.61%，毛利率为32.75%，同比减少2.66个百分点；角形粉体产销量分别为7.11万吨和7.06万吨，同比增加4.53%和3.02%。球形无机粉体实现营收3.69亿元，同比增加4.19%，占总营收比例为51.84%（较2022年的53.49%小幅下降），毛利率为46.22%，同比增加3.17个百分点；球形粉体产销量分别为2.65万吨和2.58万吨，同比增加9.07%和8.37%。其他产品（球形二氧化钛、先进氮化物粉体等）营收1.09亿元，同比增加45.09%，毛利率为29.48%，同比减少3.10个百分点；其他产品产销量分别为4857.77吨和4797.91吨，同比增加61.99%和60.89%。
    紧盯下游产业变化，持续布局高壁垒产品。随着下游环氧塑封料EMC/LMC/GMC、电子电路基板、热界面材料等领域产品的高速迭代，公司持续推出多种规格Low-α微米/亚微米球形硅微粉、球形氧化铝粉，高频高速覆铜板用低损耗/超低损耗球形硅微粉，新能源电池用高导热微米/亚微米球形氧化铝粉等。公司现有产品综合产能15万吨/年左右（大约10万吨角硅+5万吨球形粉体），23H2新投资的2.52万吨电子级功能粉体材料正在建设中，同比，新规划投资约1亿元布局IC用先进功能粉体材料研发中心建设项目，新建约6000平方米研发楼及相关附属设施等，建设期2年。
    加大研发投入力度，推动产品结构升级。2023年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.50%、6.92%、6.66%、-0.35%，相较2022年的1.50%、6.49%、5.82%、-1.21%有所提高，主要系研发费用较上年同期增长23.13%。2023年公司销售毛利率为39.26%，较2022年的39.20%小幅提高；销售净利率为24.45%，较2022年的28.44%有所下滑。
    投资建议：公司是国内电子级硅微粉头部生产商，产能规模国内领先，同时在高导热存储芯片封装用高壁垒的Low-α球形硅微粉和球形氧化铝粉体上已有突破。未来新建的2.52万吨大规模集成电路用电子级功能性粉体项目建成、产能释放，公司在该领域的龙头地位将进一步巩固。半导体行业β修复和硅微粉赛道α共振，公司业绩有望重回两位数的正增长，预计2024-2025年实现归母净利润2.34、3.03亿元（较原2.62、3.21亿元有所下调，主要是考虑到半导体产业复苏现状、下调了公司产品价格回调增速），新增预计2026年归母净利润4.00亿元，对应2024年3月25日PE分别为34.4、26.6、20.1倍。看好公司产能逐步释放、产品升级迭代，有望在未来2-3年实现量价齐升，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、下游需求不及预期。若5G、AI、云计算、消费电子等终端产业需求增速放缓，半导体基本面难修复或拐点再延后，则导致集成电路封装材料、覆铜板等需求增速不及预期，公司硅微粉销量和售价或将无法重回增长。2、项目进程放缓的风险。若公司在研产品和在建项目因技术瓶颈、设施建设放缓等因素导致延后，则对公司业绩增长存在负面影响，同时在相关产品的竞争力上可能下降。3、原材料价格波动的风险。4、同业产能加速释放风险。5、测算主观性偏差风险。

高纯氨等特气+现场制气双轮驱动业绩增长

金宏气体(688106)
    事项：
    公司发布2023年年报，全年实现营收24.27亿元，yoy+23.40%；实现归母净利润3.15亿元，yoy+37.48%；归母扣非净利润2.87亿元，yo+49.9%；销售毛利率为37.73%。2023年利润分配预案：每10股派发现金红利3.5元（含税）。
    平安观点：
    光伏需求强劲驱动高纯氨等产销高增，公司特气业务营收表现亮眼。2023年公司特种气体实现营收10.9亿元，同比增长46.50%，占主营业务收入比重由2022年的39.23%升至2023年46.34%，毛利率为40.36%，特气产销同比增加70.49%和118.08%，主要系超纯氨、高纯氢气、高纯氧化亚氮、混合气等高纯特气在下游光伏电池等领域需求旺盛带动下，销量实现同比高增；另外，公司在建新品全氟丁二烯、一氟甲烷、八氟环丁烷、二氯二氢硅、六氯乙硅烷、乙硅烷、三甲基硅胺等7款高纯特气产品正在产业化过程中。2023年，公司大宗气体业务实现营收8.52亿元，同比增加7.5%，毛利率为34.2%，大宗气产销同比增加27.98%和10.06%，该业务整体呈稳增长态势。2024年公司经营业绩目标：营业收入目标为28.88亿元，同比增长率19%；净利润目标4.10亿元，增长率为25%。
    开拓中大型现场制气业务，签署项目兑现提供高增量收益。2023年，公司现场制气及租金业务实现营收2.0亿元，同比增长43.81%，毛利率为59.84%，主要系部分新建项目投产带来可观的增量收益。公司持续为光伏行业客户提供现场制气服务，扬州晶澳、宣城华晟一期项目、合肥大恒等光伏客户供气项目已投运，新增浙江鸿禧、宣城华晟二期项目、无锡华晟等项目现场制气订单。2023年8月收购稷山县铭福气体有限公司，获得山西省运城市3套空分装置现场，实现中型现场制气（空分群）项目突破。报告期内，公司共计新增签署浙江鸿禧、迈为科技、浙江国康等5项中小型现场制气项目，累计投产雅安百图、宁波泰睿思、苏州维信等9项现场制气项目。
    新建的大规模眉山超纯氨/氢气、嘉兴二氧化碳、株洲华龙氢气项目已处试生产状态。其中，眉山金宏1万吨超纯氨于2023年7月试生产，4000万标方氢气于2023年7月试生产；嘉兴金宏20万吨/年食品级二氧化碳回收项目于2023年6月实现试生产；株洲华龙1440万标方氢气已于2024年1月试生产；另外，报告期内，公司已销售进口的16个液氦储罐氦气。
    电子大宗载气大单将陆续逐步兑现。2023年8月，公司首个电子大宗载气-广东芯粤能项目（合同金额10亿元）正式量产，目前广东芯粤能项目（已履行金额2407.33万元）、北方集成电路项目（12亿元，已履行金额8758.93万元）已量产供气，处于稳定运营状态；另外，已中标的广东光大项目、厦门天马项目、无锡华润上华项目、苏州龙驰项目目前暂未正式供气，后续将陆续开启供气兑现合约。
    投资建议：2023年，在终端光伏装机需求同比高增驱动下，公司超纯氨等核心特气产品量价齐升，营收仍维持20%以上的增速，后续随着大规模在建项目按计划推进投产，多个现场制气和电子大宗载气项目陆续兑现，叠加下游光伏需求仍显强劲、半导体基本面渐回暖，公司整体业绩有望维持20%左右的同比增速，预计2024-2025年实现归母净利润3.94、4.96亿元（较原预期4.55、5.60亿元下调，考虑到新增大宗气项目放量增速有所放缓，下调其产销增速），新增预计2026年归母净利润6.20亿元，对应2024年3月25日PE分别为24.6、19.5、15.6倍，看好公司特气项目和现场制气项目陆续投产带来的增量收益，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）终端需求增速不及预期。若半导体和显示面板产业上行周期延后开启，光伏电池产业需求下行，终端需求不及预期，则公司电子特气业务需求难释放，业绩增速可能受限。2）海外企业大幅扩产。若海外巨头企业大幅提高特气产能规模，以规模和技术优势挤占中国特气市场，则可能造成部分特气产品竞争激增，产能过剩的局面。3）技术突破受阻的风险。若海外严格限制相关技术出口，国内企业在高壁垒高纯特气产品上的研发和工业化量产短期难以突破，则可能造成国产替代进程受阻延后的情况。4）原材料价格大幅波动的风险。若原料空分气和能源价格受极端气候、海外地缘政治等因素影响，供需格局出现较大变动，则价格可能大幅波动，从而造成公司生产成本的抬升。

盈利稳健增长，股息吸引力抬升

招商银行(600036)
    事项：
    3月25日，招商银行发布2023年年报，全年实现营业收入3391亿元，同比减少1.64%，实现归母净利润1466亿元，同比增长6.2%。年化加权平均ROE16.22%，较去年同期下降0.84个百分点。2023年年末总资产11.0万亿元，较上年末增长8.8%，其中贷款较上年末增长7.56%，存款较上年末增长8.22%。2023年公司利润分配预案为：每股派息1.972元（含税），分红率35.01%。
    平安观点：
    投资收益拉动营收表现回暖，非息收入贡献提升。招商银行2023年全年营业收同比负增1.64%（vs-1.72%，23Q1-3），投资收益提升带动负增缺口有所收敛，非息收入贡献持续提升。非息收入全年同比负增1.66%（vs-4.6%，23Q1-3），其中手续费和佣金净收入同比负增10.8%（vs-11.5%，23Q1-3），负增缺口皆有所收敛，拆分中收结构来看，财富管理手续费及佣金收入同比下降7.89%（vs-6.02%，23Q1-3），其中受到银保渠道降费影响导致代理保险收入（占财富中收收入47.7%）增幅较前3季度收窄7.64个百分点至9.33%，理财产品日均规模下降则拖累了资产管理手续费收入增长，全年同比负增7.89%（vs-8.14%，23Q1-3）。由于债市4季度正向贡献以及22年4季度的基数较低，全年其他非息收入同比25.0%（vs+14.9%，23Q1-3），增速水平变化较为明显。但净利息收入延续下行趋势，全年同比负增1.63%（vs+0.10%，23Q1-3），3季度末存量按揭贷款利率调降带来的负面影响、零售业务竞争加剧以及息差水平的持续收窄都导致净利息收入增长略显乏力，与行业趋势相符。从盈利水平来看，全年归母净利润同比正增6.22%（vs+6.52%，23Q1-3），整体保持稳健。
    负债成本保持稳定，零售贷款略有回暖。招商银行2023年净息差为2.15%（vs2.19%，23Q1-3），其中4季度单季度净息差环比下行7BP至2.04%，主要是受到资产端定价水平下行的拖累。公司全年资产生息率较前3季度降3BP至3.76%，其中4季度单季资产生息率较3季度下降4BP至3.68%，全年贷款收益率环比前三季度下行6BP至4.26%，4季度单季贷款收益率环比下行16BP至4.08%，贷款需求不足和降息对于定价的负面影响较为显著。
    成本端公司主动压降高成本存款，存款增速持续下行，全年同比增长8.22%（vs+12.6%，23Q3），存款定期化趋势也有所放缓，全年活期存款日均余额占客户存款日均余额较三季度末下降0.95个百分点，下降幅度略有收敛。公司以核心存款（不含大额存单、结构性存款等高成本存款）为主的策略保持了公司负债端成本的稳定，全年末存款成本率和4季度单季度存款成本率皆环比持平，分别为1.64%/1.62%，成本控制效果预计处在同业前列。综合来看，重定价压力的集中释放以及资产端定价水平的持续下行仍将是影响息差的主要因素，净息差水平预计仍将持续承压。
    规模方面仍保持稳健增长，23年末总资产同比增长8.79%（vs+9.90%，23Q3），其中贷款同比增长7.56%（vs+7.69%，23Q3），对公贷款成为主要的贡献因素，全年增速水平快于整体水平1.88个百分点。但特别值得注意的是公司4季度零售贷款增长略有回暖，23年末同比增长8.73%（vs+7.11%，23Q3），个人住房贷款和信用卡贷款是支撑增速水平提高的重要因素，分别占到4季度单季度增量的34.8%/31.6%，我们预计与提前还贷现象的缓解以及4季度出行需求的集中释放相关。考虑到今年以来零售需求恢复斜率仍然较缓，地产销售数据仍处同比负增阶段，仍需关注后续变化。
    潜在资产质量压力可控，拨备水平维持高位。招商银行23年末不良率环比3季度末下降1BP至0.95%，年化不良生成率环比持平于1.03%，资产质量绝对指标仍处低位。但前瞻性指标存在一定波动，23年末关注率较3季度末上升9BP至1.10%，逾期率较3季度末上升1BP至1.26%，零售及对公业务均有一定的扰动，全年末零售贷款关注率较3季度末上升15BP至1.44%，特别是信用卡贷款关注率较3季度末上升34BP至3.35%，23年末对公贷款关注率0.78%（vs0.70%，23Q3），潜在资产质量压力有所提升，但考虑到公司严格审慎的风险评估标准、资产质量指标绝对低位水平以及后续稳增长政策对于经济的修复作用，预计资产质量压力相对可控。招商银行拨备绝对水平维持高位，23年末拨备覆盖率和拨贷比分别环比3季度末下降8.16pct/13bp至438%/4.14%，虽有所下降但绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持充足。
    投资建议：短期承压不改业务韧性，分红稳定彰显股息价值。公司营收和资产质量受到宏观环境的扰动较大，但长期角度下的竞争优势依然稳固，营收能力绝对水平仍位于同业领先地位，长期价值依然可期。此外，招行小幅上调其分红率至35.01%，按照目前股价对应的股息率将达到6.29%，股息吸引力持续抬升。考虑到今年以来零售需求修复斜率放缓叠加持续降息对于息差的负面影响，我们小幅下调公司24-25年盈利预测，并新增26年盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为6.08/6.39/6.83元（原24-25年EPS分别为6.04/6.50元），对应盈利增速分别为4.5%/5.2%/6.9%（原24-25年盈利增速分别为5.4%/7.6%），目前招行股价对应24-26年PB分别为0.78x/0.71x/0.64x，在优异的盈利能力和资产质量保证下，我们看好招行在零售领域尤其是财富管理的竞争优势，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

Q4业绩扭亏为盈，关注需求复苏

妙可蓝多(600882)
    事项：
    公司发布2023年报，全年实现营业收入40.49亿元，同比减少16.16%；归母净利润0.63亿元，同比减少53.90%。实现扣非归母净利0.07亿元，同比减少89.63%。其中23Q4实现营业收入9.74亿元，同比减少2.65%；归母净利润0.30亿元，同比扭亏为盈。因公司2023年末合并报表及母公司报表未分配利润为负，公司2023年度拟不分配现金红利，不实施送股或资本公积转增股本。
    平安观点：
    成本和汇率扰动，利润端承压。公司2023全年实现毛利率29.14%，同比下降4.95pct，主要原因是在公司业务收入下降的同时，主要原材料成本同比上升，加上人民币汇率波动，导致毛利率同比下降。2023全年公司销售/管理/财务费用率分别为23.18%/3.66%/0.63%，较同期下降2.06/下降1.38/上升1.05pct。受锁汇收益减少以及利息净支出增加的影响，23H1实现净利率1.97%，同比下降1.57pct。面对市场变化，公司积极调整经营策略，部署一系列举措，以多种方式积极应对市场变化。根据凯度消费者指数家庭样组，公司奶酪市场占有率进一步提升，稳居行业第一。
    坚定“聚焦奶酪”战略，业务结构持续优化。公司坚定推行“聚焦奶酪”的总体战略，发展壮大奶酪业务。2023全年奶酪板块实现收入31.37亿元（占比77.69%），同比下降18.91%，下半年降幅较上半年有所收窄。2023全年奶酪板块实现毛利率37.01%，同比下降3.72pct。受原材料市场行情与汇率双重波动的影响，主要原材料成本较上年同期上升，导致公司奶酪板块毛利率同比有所下滑。公司对贸易业务进行战略调整，推行贸易与原料采购合并，并将业务重点向奶酪黄油类转移。2023年公司贸易业务实现收入5.67亿元（占比14.04%），同比下降5.44%。受主要原材料成本和汇率的双重影响，贸易业务毛利下降，全年实现毛利率-2.70%，同比下降8.80pct。但整体来看，贸易业务收入占比稳定、业
    务结构持续优化。按照“聚焦奶酪”的整体战略规划，液态奶营业收入逐步降低。2023年公司液态奶业务实现收入3.34亿元（占比8.27%），同比下降4.32%；毛利率9.25%，同比增长0.64pct。
    财务预测与估值：考虑到居民消费复苏斜率放缓，奶酪作为可选消费品仍需关注需求恢复情况，根据公司2023年报，我们调整业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为1.68亿元（前值为1.87亿元）、2.52亿元（前值为2.83亿元）、3.63亿元（新增），EPS分别为0.33/0.49/0.71元。对应3月25日收盘价的PE分别为40.5、27.0、18.8倍。当前公司估值处于历史较低水平，同时基本面环比改善确定性较强，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）食品安全风险：公司所在的乳制品产业链参与者众多，流通环节长，若出现食品安全问题，可能会对公司声誉及业务经营产生重大不利影响，甚至波及整个行业。2）行业竞争加剧：我国奶酪市场目前处于培育期，尤其是儿童奶酪棒行业呈现高利润率和高增速的特征，引发各方竞争者纷纷入局。虽然整体上我们认为更多的参与者加入可以共同推进消费者教育，带动整体市场规模提升，但随着奶酪行业进入成熟期，依然存在市场竞争加剧的风险。3）销售费用率上升超预期：当前儿童奶酪棒市场竞争者费用投放力度大，这是行业发展初期的特征，未来在规模效应下费用率会逐步降低。若行业竞争加剧，或出现价格战情形，销售费用率上升存在超预期风险。4）原材料价格波动风险：公司生产所需的主要原材料来自国际市场采购，国际大宗原料市场的价格波动将直接影响产品利润和公司现金流。

行业中流砥柱，关注红利价值

工商银行(601398)
    平安观点：
    资源禀赋得天独厚，大行领先经营稳健。源于央行职能部门的工商银行历经国家专业银行、国有商业银行以及股改上市三大时期的发展已经成为国内资产规模最大的国有大型商业银行。多元化的金融布局的持续完善，层次分明的渠道网络布局设计、稳健的经营策略等都是工商银行自成立以来不断发展壮大的关键，截至2023年3季度末，工商银行资产规模达到44.5万亿元，持续领先可比同业。
    客群基础夯实，综合化经营能力突出。从过去几年来看，在国内经济环境不确定加大的背景下，大行扮演行业中流砥柱的角色，市场份额逆势提升，我们认为主要依托于其更为扎实的客群基础和资源禀赋优势。作为国内规模体量最大的银行，工行正是其中的典型代表，工行长期深耕经济发达地区为其带来了稳定丰富的客群基础，截至2023年半年末，工行零售客户已突破7亿户，零售AUM规模以及户均AUM都位居国有大行首位。工行扎实的客群基础使其获得优于同业的低负债成本，在行业面临“资产荒”的背景下，资产摆布调整余地更大，进一步保证自身的稳健经营。此外，工商银行综合化经营能力亦是其差异化优势的一部分，多元子公司的经营表现在各细分行业中也是名列前茅，虽然过去几年包括财富管理、信用卡、投行等银行主要中间业务来源受市场环境和监管政策变化的影响增长放缓，但我们认为从长期角度来看，依然是银行转型发展与提升盈利质量的关键，工行综合化经营的优势有望在未来给予其更大的协同价值。当前，工行正积极推动“GBC+”战略转型，转型红利的释放有望持续提升其业务协同能力、客户粘性以及客户价值挖掘的能力，值得予以更多关注。
    盈利下行压力可控，稳健分红股息吸引力提升。受制于息差收窄，国内银行业近些年盈利能力持续面临下行压力，工行ROE水平虽有所下降但仍保持可比同业前列位置，2022年加权平均ROE为11.43%，位于上市国有大行前列。从资本水平来看，工行同样位于可比同业首位，23年3季度末资本充足率水平达到18.8%，工行在资本压力相对较小情况下分红水平更有能力保持稳定，高股息属性有望持续，红利配置价值凸显。
    投资建议：经营稳健，高股息属性突出。工商银行作为国内体量最大的商业银行，夯实的客户基础、突出的成本优势、稳健的资产质量以及持续完善的综合化经营能力都是其穿越周期的基础，伴随其“GBC+”战略的逐渐深化，资金内循环以及客户粘性的提升都有望为其提供稳定的业务需求。当前在无风险利率持续下行的背景下，工行作为能够稳定分红的高股息品种，其类固收价值同样值得关注，截至2024年3月25日，工商银行近12个月的股息率为5.74%，相对无风险利率的股息溢价率位于历史高位，红利配置价值值得关注。综上，我们预计公司23-25年EPS分别为1.03/1.04/1.08元，盈利对应同比增速1.4%/1.3%/3.5%，2024年3月25日公司A股股价对应公司23-25年PB分别为0.55x/0.51x/0.48x，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致资产质量压力超预期变化；2）利率下行导致净息差缩窄超预期；3）金融政策监管风险。

公司净利率提升，打造“更多一流产品”

恒生电子(600570)
    事项：
    公司公告2023年年报，2023年实现营业收入72.81亿元，同比增长11.98%，实现归母净利润14.24亿元，同比增长30.50%，EPS为0.75元。2023年利润分配预案为：拟每10股派现金1.3元（含税）。
    平安观点：
    收入增速边际下滑，2023年业绩实现快增。2023年实现营业收入72.81亿元，同比增长12%（vs前三季度17%），分项来看，公司财富科技服务2023年实现收入17.34亿元，同比增长4%（vs前三季度12%），增速放缓源自市场对现有产品需求的下滑。资管科技服务2023年实现收入17.12亿元，同比增速9%（vs前三季度8%），保持平稳增长。运营与机构科技服务实现收入14.36亿元，同比增长14%，增长较为良好，一定程度得益于2023年公司新一代TA新签近百家客户并在头部客户上线竣工。除此之外，在公司各业务分项中，收入增速最快的为企金、保险核心与金融基础设施科技服务，2023年实现收入7.00亿元，同比增速为23%。其次为数据服务、风险与平台科技服务分别实现收入3.85亿元、5.09亿元，分别同比增长19%、19%，创新业务实现收入5.56亿元，同比增长12%。利润端来看，公司2023年实现归母净利润14.24亿元，同比增长30.50%，仍然实现较为亮眼的增长。
    2023年毛利率提升、费用率下降，推动公司净利率改善。公司2023年毛利率为74.84%，相比2022年同期73.56%的毛利率水平提升1.28个百分点，背后财富科技、企金、数据、风险等业务条线毛利率同比提升较为明显。公司2023年期间费用率为57.55%，相比上年同期压降1.64个百分点，主要源自销售费用率同比下降1.38个百分点至8.11%。公司研发投入持续增长，2023年研发投入金额（公司研发投入全部费用化）为26.61亿元，同比增长13%，研发费用率提升至36.55%。在此背景下，公司2023年净利率较2022年提升2.78个百分点至19.56%。
    公司积极推进UF3.0、O45等重点产品落地，信创适配进度保持同业领先。2023年，公司积极推进核心产品以及信创版本的落地，1）财富科技方面，近期公司旗下新一代核心交易系统UF3.0等核心产品陆续迎来关键发展节点，2023年12月UF3.0在某深圳头部券商完成全链路信创适配并上线，2024年1月公司与国联证券联合打造的UF3.0内存交易系统成功实现融资融券业务上线，公司年报表示UF3.0新签2家战略客户，并完成在2家头部券商项目竣工。2）资管科技方面，2023年O45完成全栈信创研发，新签53家新客户，完成包括华宝基金在内的24家客户竣工。3）除此之外，面向市场多元化的需求，2023年公司新一代TA新签近百家客户、新一代估值系统签订30余家、PB2.0新签20家、数据库新增50多家，企业财资产品落地9家、票据ECDS融合上线45家，订单储备较足，同时公司在同业中信创进度靠前，2023年，公司所有主产品已经完成信创适配，助力70多家金融机构实现核心业务系统自主创新升级。我们认为从长期来看，在金融信创进入深水区、需求端IT投入增加的背景下，公司作为证券资管IT龙头仍然有望充分受益。
    紧跟大模型迭代步伐，深耕垂类领域业务赋能。大模型方面，公司于6月发布智能投研平台WarrenQ、金融智能助手光子以及金融行业大模型LightGPT。10月，公司召开了2023恒生金融技术大会，发布金融大模型LightGPT最新能力升级成果以及应用产品，并宣布正式开放公测。目前，WarrenQ的活跃用户数持续增长，公司大模型应用产品与多家客户开展共建。公司致力于持续投入金融行业大模型生态建设，推动金融大模型和金融垂直智能应用的创新与实践，在AIGC领域的前瞻布局将有利于公司把握金融行业数智化转型的业务增长机遇。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2023年年报，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为17.27亿元（前值为18.29亿元）、21.02亿元（前值为22.02亿元）、24.95亿元（新增），对应EPS分别为0.91元、1.11元、1.31元，对应3月25日收盘价的PE分别为26.3倍、21.6倍、18.2倍。得益于国内金融业数字化转型提速，公司资管科技、财富科技等核心业务模块均表现出较快增长势头，主要产品UF3.0、O45、理财销售5、综合理财6、TA6等完成多家客户拓展，继续保持市场和技术领先地位。后续多层次资本市场的建设、全面注册制实施、资产配置变化等将为公司业务带来强劲增长动力，AIGC等技术变革也将为公司带来业务重构的机会。我们持续看好公司在证券资管IT领域龙头地位的保持，以及新一代核心交易系统、金融大模型等业务的发展突围，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）金融机构IT预算不及预期。金融机构IT投入对应公司订单来源，若客户IT预算增长疲弱，将拖累公司业绩。

年报点评：逆周期扩产，高端芯片测试业务成营收压舱石

伟测科技(688372)
    事项：
    公司公布2023年年报，2023年公司实现营收7.37亿元，同比增长0.48%；归属上市公司股东净利润1.18亿元，同比减少51.57%；实现归属上市公司股东扣非净利润0.91亿元，同比减少55.06%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3.20元（含税），不送红股，不进行资本公积金转增股本。
    平安观点：
    单季度营收环比修复明显，Q4毛利率企稳：2023年公司实现营收7.37亿元（+0.48%YoY），实现归母净利润1.18亿元（-51.57%YoY）；实现扣非归母净利润0.91亿元（-55.06%YoY），主要系公司积极调整经营策略应对集成电路行业下行周期，加快在高端芯片、车规级芯片、工业级芯片等领域的测试产能建设、研发投入和客户订单开拓，最终保持住营业收入略有增长，但是由于股份支付费用和研发投入增加，新建产能的产能利用率处于爬坡期导致各类固定成本上升，以及部分测试设备产能利用率和部分测试服务价格下降等因素综合影响，公司净利润减半。2023年公司整体毛利率和净利率分别是38.96%（-9.61pct YoY）和16.02%（-17.18pct YoY）。从费用端来看，2023年公司的期间费用率为29.54%（+8.47pct YoY），销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为3.26%（+0.95pct YoY）、7.12%（+2.43pct YoY）、5.06%（+0.43pct YoY）和14.09%（+4.65pct YoY），研发费用率有所增长，主要系公司继续加大研发投入，在高算力高性能芯片、车规级及工业级高可靠性芯片等方向进行重点研发。2023Q4单季度，公司实现营收2.21亿元（+16.32%YoY，+8.53%QoQ），单季度营业收入再次创历史新高，归母净利润0.28亿元（-63.40%YoY，+50.28%QoQ），扣非归母净利润0.24亿元（-50.49%YoY）。Q4单季度的毛利率和净利率分别
    把握高端测试需求，公司高端芯片测试业务收入逆势同比增长：2023年，全球终端市场需求疲软，其中消费电子类产品受下游去库存的影响，上半年的测试需求和价格处于低谷，直至四季度随着库存逐步消化，以及华为消费电子业务的恢复对整个产业链的带动，整体需求开始复苏。在行业下行周期的背景下，终端厂商逆势而上，继续开发各类新产品，下游设计公司继续开发高端芯片尤其是高算力高性能芯片、车规及工业级高可靠性芯片等先进芯片，高端芯片的市场需求不减反增，高端测试需求愈发显著。2023年公司重点发挥自身在高端芯片、车规级芯片、工业级芯片等领域的突出优势，积极调整产品结构和客户结构，有效对冲了其他领域需求的下降。从产品档次看，公司重点投入的高端芯片测试业务收入逆势同比增长8.31%，在主营业务收入中的比重由2022年的68.58%上升至2023年的75.96%，成为保障2023年公司营收实现增长的压舱石。中端芯片测试的收入受消费电子去库存的不利影响同比下降25.16%，在主营业务收入中的比重由2022年的31.42%下降至2023年的24.04%，但是在2023年第四季度已经出现企稳复苏的迹象。具体从营收结构上看，晶圆测试实现营收4.43亿元，同比增长4.86%，占主营业务营收占比为64.42%，毛利率为42.84%，同比下降13.67pct；芯片成品测试实现营收2.44亿元，同比减少12.85%，占主营业务营收占比为35.58%，毛利率为30.14%，同比下降6.74pct。
    逆周期扩大测试产能，进一步夯实行业地位：公司十分看好我国第三方集成电路测试行业的发展前景，一直将产能扩张作为公司的重要战略。利用2023年行业处于低谷的有利时机，公司加速了逆周期扩大测试产能的步伐，比原计划提前3-4个月完成了2个IPO募投项目的建设，同时加快了南京、无锡两个测试基地的“高端芯片”和“高可靠性芯片”测试产能的建设。2023年全年，公司完成资本性支出超过12亿元，在行业低谷以较为优惠的价格、较短的交期大规模购入了过去几年供应较为紧缺的各类高端测试设备，并在无锡子公司建成国内规模领先的工业级和车规级老化测试基地，为把握国产替代的历史机遇及新一轮行业上行周期的增长机会奠定基础。截至2023年年末，公司的产能规模，尤其是高端测试产能规模在中国大陆独立第三方测试企业中处于相对优势水平，高端测试设备数量在中国大陆行业领先。
    投资建议：公司主要从事集成电路测试及解决方案服务，通过多年的技术积累和市场开拓，已在晶圆测试、芯片成品测试及集成电路测试方案开发等方面积累了丰富的核心技术和经验，在测试产能规模、技术水平、客户质量等方面具备竞争力。综合公司最新财报以及对行业发展趋势的判断，我们下调了公司盈利预期，预计公司2024-2026年净利润分别为1.60亿元（前值为4.56亿元）、2.29亿元（前值为6.54亿元）、2.87亿元（新增），EPS分别为1.43元、2.02元和2.54元，对应3月22日收盘价PE分别为47.7X、33.7X和26.8X。目前中国大陆独立第三方测试行业仍处于发展初期，测试产业链国产化进程加快，高端测试需求回流，未来市场份额的提升空间广阔，而公司已经发展成为独立第三方集成电路测试行业中规模位居前列的内资企业之一，高端测试设备机台数量在中国大陆行业领先，是中国大陆高端芯片测试服务的主要供应商之一。我们看好公司在第三方高端芯片测试方面的行业地位，以及中长期市场份额提升潜力，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）行业周期性波动风险。全球集成电路行业在技术和市场两方面呈现周期性波动的特点，与宏观经济周期相叠加，当前半导体行业周期向下，可能会对公司的业务产生一定影响。（2）设备采购不及预期。产能规模是集成电路测试厂商的核心竞争力的体现，为了维持公司的竞争力，公司需不断添置测试平台，由于多数设备为国外进口设备，需提前较长时间预定。若融资渠道受限或者设备进口受限，将可能对公司的经营业绩产生不利影响。（3）客户开拓不及预期。公司经营为典型的大客户模式，若公司丢失重要客户或客户开拓不及预期，将可能对公司的经营业绩产生不利影响。（4）技术更新不及预期。集成电路测试方案开发等的专业化程度较高，存在一定技术壁垒，且需要不断跟随客户需求更新，若公司技术水平不能适应市场需求，公司的营收规模和增速可能受到不利影响。

营收表现优异，跨区域发展战略深化

常熟银行(601128)
    事项：
    常熟银行发布2023年年报，23年全年公司实现营业收入98.7亿元，同比增长12.1%；归母净利润32.8亿元，同比增长19.6%；年化ROE13.69%，同比提升0.63个百分点。2023年末总资产3344.56亿元，较年初增长16.2%，其中贷款规模2224亿元，同比增长15.0%，存款总额2479亿元，同比增长16.2%。2023年公司利润分配预案为每股派息0.25元，分红率为20.88%。
    平安观点：
    营收表现持续亮眼，跨区域发展稳步推进。公司2023年归母净利润同比增长19.6%（vs+21.1%，23Q1-3），绝对水平虽有所下滑，但预计仍保持同业前列。营收方面，23年全年营收同比增长12.1%（+12.5%，23Q1-3），整体保持稳健，净利息收入（占营收比重86.1%）增速保持平稳是支撑营收稳定的重要因素，全年净利息收入增速较前三季度下滑0.8个百分点至11.7%，但绝对水平预计仍处同业前列，公司稳定的小微客户群体以及异地展业战略的深化是支撑收入增长重要的原因之一，23年全年省内异地分行营收同比增长12.2%，省外村镇银行营收同比增长14.0%，皆快于全行平均水平。非息收入方面，全年非息收入同比增长14.3%（vs+13.0%，23Q1-3），扣除中收其他非息收入全年同比增长32.4%（+11.7%，23Q1-3），我们预计一方面源于22年基数较低，另一方面源自于23年4季度债市的正贡献。
    息差环比下行，信贷稳步扩张。公司2023年净息差2.86%（vs2.95%，23Q1-3），息差收窄幅度略有扩大，资产端定价的下行预计仍是主要的因素，23年全年贷款收益率为5.81%（vs6.08%，23H1），生息资产收益率为5.00%（vs5.18%，23H1），但值得注意的是，公司压降存款成本效果有所显现，储蓄定期存款成本率和企业定期存款成本率分别较半年末下降4BP/2BP至3.02%/2.83%，利率的下行一定程度对冲存款定期化趋势，全年存款成本率与半年末持平，为2.28%。计息负债成本率较半年末下行2BP至2.30%，负债端压力整体有所缓释。
    整体来看，公司净息差水平收窄速度虽有所加快，但绝对水平预计仍处在同业前列，公司差异化的客群定位以及信贷结构的优化仍是支撑公司保持较高贷款收益率的重要因素，全年个人经营贷占比较半年末提升1.03个百分点至40.4%，全年户均个人经营贷规模同样较半年末下降0.17万至31.3万，持续性向小微要收益。异地战略的深化同样是公司较高息差的重要支撑因素，村镇银行个人经营贷款和个人消费贷款增速分别为18.1%/26.0%，保持较快增速水平。
    公司规模扩张保持稳健，23年末总资产同比增长16.2%（vs15.6%，23Q3），其中贷款总额同比增长15.0%（vs16.7%，23Q3），季节性影响导致增速水平略有下滑。负债方面，存款维持高增态势，全年同比增长16.2%（vs17.5%，23Q3）。
    资产质量保持优异，拨备水平夯实无虞。2023年末不良率0.75%，环比3季度持平，仍保持近年来最优水平。其中，对公贷款不良率和零售贷款不良率分别环比半年末变化+8BP/-2BP至0.83%/0.78%，制造业贷款资产质量的波动是推动对公不良率上升的主要原因，23年全年末制造业贷款（占对公贷款比重47.7%）不良率环比半年末抬升21BP至1.12%。前瞻性指标方面，23年全年末关注率环比3季度末抬升12BP至1.17%，我们预计与疫情延期付息政策到期后小微业务风险暴露相关，预计未来压力仍然相对可控。拨备方面，全年拨备覆盖率和拨贷比分别环比3季度末上升0.92pct/1BP至538%/4.04%，拨备水平维持较高水平，风险抵补能力保持优异。
    投资建议：看好零售和小微业务稳步推进。公司始终坚守“三农两小”市场定位，持续通过深耕普惠金融、下沉客群、异地扩张走差异化发展的道路，零售与小微业务稳步发展，我们认为后续伴随区域小微企业和零售客户需求的持续回暖，公司有望充分受益。考虑到贷款需求恢复斜率放缓以及息差收窄带来的营收压力，我们小幅下调公司24-25年盈利预测，并新增26年盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为1.42/1.69/2.01元（原24-25年EPS预测分别为1.52/1.85元），对应盈利增速分别为18.6%/19.1%/19.0%（原24-25年盈利增速为21.9%/21.2%），目前公司股价对应24-26年PB分别为0.71x/0.63x/0.56x，我们长期看好公司小微业务的发展空间，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下行致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

订阅业务表现良好，WPS AI将为公司未来发展带来新动力

金山办公(688111)
    事项：
    公司公告2023年年报，2023年实现营业收入45.56亿元，同比增长17.27%，实现归母净利润13.18亿元，同比增长17.92%，EPS为2.85元。2023年利润分配预案为：拟每10股派8.8元（含税），不以资本公积金转增股本。
    平安观点：
    公司2023年全年业绩稳健增长，第四季度利润端表现亮眼。公司2023年实现营业收入45.56亿元，同比增长17.27%。分业务看，国内个人办公服务订阅业务收入为26.53亿元，同比增长29.42%；国内机构订阅及服务业务收入为9.57亿元，同比增长38.36%；国内机构授权业务收入6.55亿元，同比减少21.60%；互联网广告推广及其他业务收入为2.88亿元，同比减少6.05%。公司2023年实现归母净利润13.18亿元，同比增长17.92%。公司2023年全年业绩实现稳健增长。分季度看，公司2023年第四季度实现营收12.86亿元，同比增长17.99%；实现归母净利润4.24亿元，同比增长39.44%；实现扣非归母净利润4.02亿元，同比增长45.49%。公司2023年第四季度利润端表现亮眼。
    公司2023年毛利率同比基本持平，期间费用率同比下降，研发投入持续增长。公司2023年毛利率为85.30%，相比上年同期85.00%的毛利率水平基本持平。公司2023年期间费用率为61.22%，相比上年同期减少3.86个百分点，主要是因为财务费用率和研发费用率分别同比下降1.75个百分点和1.95个百分点。2023年，公司研发投入持续增长，研发投入金额（公司研发投入全部费用化）为14.72亿元，同比增长10.60%，研发费用率为32.32%，公司研发费用率持续保持在30%以上。在经营性现金流方面，公司2023年经营性现金流净额为20.58亿元，同比增长28.36%，经营性现金流净额超出同期归母净利润7.4亿元，公司盈利质量持续保持高水平。
    公司订阅业务表现良好。在国内个人办公服务订阅业务方面，2023年，
    公司国内个人办公服务订阅业务收入26.53亿元，同比大幅增长29.42%。公司主要产品月度活跃设备数保持稳定增长。截至2023年12月31日，公司主要产品月度活跃设备数为5.98亿，同比增长4.36%。其中WPS Office PC版月度活跃设备数2.65亿，同比增长9.50%；WPS Office移动版月度活跃设备数3.30亿，同比增长0.61%。在坚持长周期会员策略的同时，公司全新升级会员权益结构，通过提供权益丰富的超级会员体系，并通过原子化权益组合包装，推出诸如PDF套餐、云盘套餐等权益包，精准覆盖不同需求的用户群体，不断提升个人用户付费转化与客单价。截至2023年12月31日，公司累计年度付费个人用户数达到3,549万，同比增长18.43%。根据我们的估算，2023年，公司单用户ARPU值约为74.76元，相比2022年的68.41元进一步提高。在国内机构订阅及服务业务方面，2023年，国内机构订阅及服务业务收入9.57亿元，同比大幅增长38.36%。2023年，公司面向组织级客户全新升级办公新质生产力平台WPS365，提供内容创作、办公协作、开放生态及数字资产管理等能力。截至2023年末，公司WPS365已服务17,000余家头部政企客户，诸如云南、浙江、山东等地党政客户，以及上交所、中信建投、华夏银行、厦门银行、国网浙江、湖北文旅、广东机场、吉利、极氪、奥克斯、科大讯飞等知名企业客户，并形成标杆效应。公司订阅业务已成为公司营收增长的主要推动力。
    公司发布WPS AI，WPS AI将为公司未来发展带来新动力。2023年，公司发布了基于大语言模型的智能办公应用WPSAI，锚定AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助理）、Insight（知识洞察）三个战略方向发展，将AI在国内办公软件领域率先落地的成果带给用户。WPS AI于2023年第四季度完成备案并正式开启公测，进一步赋能智能办公新场景，培养用户AI办公习惯，为用户开启智能办公新体验，为后续推进商业化进程打下良好基础。公司持续与头部客户探索WPS AI在政企办公场景落地可行方案，例如提供面向公文领域的AIGC生成、个性化知识库检索、数据智能分析等服务。当地时间2023年7月18日，微软在全球合作伙伴大会上表示，Office365Copilot将在大多数企业客户已经支付的价格基础上收取每名用户30美元/月的服务费用。以此参考，考虑到金山办公庞大的月度活跃设备数，WPS AI将为公司未来发展带来新动力。
    盈利预测与投资建议：根据公司2023年年报，我们调整业绩预测，预计公司2024-2026年归母净利润将分别为16.82亿元（前值为17.26亿元）、22.70亿元（前值为23.25亿元）、30.71亿元（新增），EPS分别为3.64元、4.91元和6.65元，对应3月21日收盘价的PE分别约为91.2、67.6、49.9倍。公司质地优良，多年坚持不懈的研发投入形成深厚护城河，在国产基础办公软件中可谓一枝独秀。公司紧跟AIGC技术发展趋势，发布智能办公应用WPS AI，将为公司未来发展带来新动力。公司订阅业务表现良好，2024年有望持续大幅增长。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：（1）软件正版化进程迟缓。知识产权保护以及由此带动的软件正版化是公司产品推广及变现的重要动力，若国内软件正版化推进缓慢，将影响公司增长表现。（2）会员ARPU值提升低于预期。公司全新升级会员权益结构，通过提供权益丰富的超级会员体系，并通过原子化权益组合包装，推出诸如PDF套餐、云盘套餐等权益包，精准覆盖不同需求的用户群体。如果公司会员策略的用户接受度低于预期，则公司个人办公订阅业务ARPU值提升将存在低于预期的风险。（3）WPS AI产品的推广进度低于预期。公司发布智能办公应用WPS AI，并已正式开启公测，如果WPS AI的用户使用体验低于预期，则公司WPS AI产品的推广进度将存在低于预期的风险。

业绩稳步增长，订单有望迎来高增

东方电缆(603606)
    事项：
    公司发布2023年报，2023年实现营收73.10亿元，同比增长4.3%，归母净利润10.00亿元，同比增长18.78%，扣非后净利润9.68亿元，同比增长15.5%；EPS1.45元，拟每股派发现金红利0.45元（含税）。2023Q4，公司实现营收19.61亿元，同比增长45.85%，归母净利润1.78亿元，同比增长68.62%。
    平安观点：
    海缆业务量利齐升推动业绩增长。2023年公司实现陆缆系统营收38.27亿元，同比下降3.77%，毛利率减少1.71个百分点至7.96%；海缆系统及海洋工程营收34.76亿元，同比增长14.78%，其中海缆系统收入27.66亿元，同比增长23.47%，毛利率49.14%，同比增加5.87个百分点；海缆制造业务量利齐升是公司2023年业绩增长的主因。2023年粤电阳江青洲一、二海上风电项目实现投运，公司承担了该项目500kV交流送出海缆的供应，附加值相对较高；另外，估计高附加值的脐带缆的交付也对公司海缆业务毛利率提升起到积极作用。
    2024年海缆业务订单规模值得期待。2023年是海上风电海缆招标的小年，根据公司披露信息，2023年公司海缆相关订单约16.1亿元，同比明显下滑，公司的优势市场广东阳江和浙江2023年招标量同比大幅减少，但公司在广西市场和山东市场获得订单突破。截至2024年3月15日，公司在手订单78.6亿元，其中海缆系统31.6亿元，陆缆系统37.5亿元，海洋工程9.5亿元，估计2024年海缆相关业务平稳发展。展望2024年的订单规模，考虑沿海各省新的海上风电项目涌现和加快推进，我们估计2024年将是海上风电海缆招标的大年，广东阳江和浙江的海缆招标量均有望爆发式增长，预计公司2024年海缆系统及海洋工程新增订单金额有望创历史新高。
    送出海缆向更高电压等级发展趋势明显，公司有望深度受益。2023年，广东完成国管海域7GW海上风电项目竞配，目前这批项目处于核准阶段，有望在2024年开展设备招标。根据我们统计，这批项目采用规模化开发
    和集中送出的模式，大部分项目采用500千伏柔性直流或500千伏交流的外送方式。这种模式一定程度代表了海上风电未来发展趋势，2023年以来浙江新出台的瑞安2号、平阳1号、温岭1号、温岭2号等项目均计划采用500千伏交流外送的方式，上海、福建、山东均出台了采用柔性直流外送的大型海风项目。由于500千伏交流海缆和柔性直流海缆的技术门槛明显更高，仅少数海缆企业具备生产能力，公司作为国内海缆龙头有望受益于这一产业趋势，并有望在2024年新增订单层面体现。
    加快新产能布局，积极谋划海外市场。2023年，公司设立山东分公司，谋划北部产业布局，培育以北部产业基地为核心、辐射东北亚市场的优质产业区块；南部产业基地加快推进，有望在2024年实现投产，推动产能规模的大幅提升。2023年，公司与Orsted-沃旭和PGE-波兰电网的合资公司签署《海上风电产品供货协议》，将为Baltica2海上风电项目提供整个风场66kV海缆及配套附件；近期，公司拟通过境外直接投资的方式认购英国XLCC Limited公司约8.5%股权和Xlinks First Limited公司约2.4%股权，强化海外业务布局。整体看，公司持续加大海外市场拓展力度，近两年每年都能获得欧洲大型海风项目海缆订单，考虑欧洲海上风电巨大的发展潜力以及公司产品竞争力和工程业绩的提升，未来公司海外业务有望取得更大的突破。
    投资建议。考虑公司在手订单情况以及国内海上风电发展形势，调整公司盈利预测，预计2024-2025年归母净利润分别为10.13、19.89亿元（原预测值13.74、19.23亿元），新增2026年归母净利润预测23.28亿元，当前股价对应2024-2026年业绩的动态PE分别为30.1、15.3、13.1倍。海上风电前景向好，公司海缆业务竞争力突出，看好公司中长期发展前景，维持公司“推荐”评级。
    风险提示。1）国内外海上风电需求不及预期；2）行业竞争加剧及盈利水平不及预期；3）公司海外业务拓展情况不及预期。

始于创新、强于执行力，血液瘤及自免领域管线双开花

诺诚健华(688428)
    平安观点：
    立足于研发创新，奥布替尼血液瘤及自免领域双开花。公司创始管理团队业内经验丰富，拥有国际创新视野，洞悉行业痛点需求。目前已有两款产品商业化，其中奥布替尼国内已获批3个适应症，2020年12月获批2LMCL和2L CLL/SLL适应症，为国内第三款获批上市的BTK抑制剂；2021年底进入国家医保目录；2023年4月国内新增获批2L MZL。公司持续围绕奥布替尼布局血液肿瘤及自免多项适应症，深入挖掘产品价值：（1）在血液瘤方面，国内1L CLL/SLL临床Ⅲ期已完成入组，预计2024年递交NDA；美国2L MCL同样完成入组，预计2024在美递交NDA；1L MCD亚型DLBCL临床Ⅲ期中。（2）在自免领域，预计2024年完成ITP临床Ⅲ期入组；治疗SLE临床Ⅱb入组中，预计2024年入组完成；海外MS目前临床Ⅱ期完成。
    商业化执行团队高效，秉承成本敏感、执行力强的企业精神。奥布替尼2021实现销售收入2.15亿元，2022年进入医保后产品快速放量，实现收入5.66亿元，同比增长164%，预计2023年药品实现销售收入约6.7亿元，同比增长18%以上。从公司销售团队搭建来看，预计2023年营销人员200人以上，人均单产达300万元左右。公司商业化战略布局、人均产出指标等均凸显出高效性及强执行力。
    两款口服高选择性TYK2抑制剂，拓宽公司自免领域产品布局。（1）ICP-332口服TYK2/JH1抑制剂，开发探索用于治疗特应性皮炎AD。2023年底ICP-332宣布治疗AD临床Ⅱ期试验达到主要终点，80mg QD给药整体EASI改善78.2%，药物起效快且持续，此外安全性上ICP-332无黑框警告风险。公司计划于2024年启动ICP-332临床Ⅲ期研究，此外预计2024年会针对第二个自免适应症开展临床Ⅱ期，并在美国开展临床试验；（2）ICP-488从结合构象上与ICP-332的区别在于，ICP-488选择性结合JH2假激酶结构域，对JAK1-3无抑制效果，目前正在开展国内银屑病临床Ⅱ期研究中，预计2024年完成Ⅱ期入组。
    投资建议：2024年公司将有多款产品国内申报NDA，其中奥布替尼1L CLL/SLL、Tafasitamab2L DLBCL、ICP-723（第二代TRK）预计2024年国内递交NDA，此外2024年多个管线进入关键性Ⅲ期，其中奥布替尼治疗ITP预计2024年完成国内Ⅲ期入组，ICP-332治疗AD国内启动Ⅲ期。预计2023-2025年公司收入主要还是来自奥布替尼的放量，整体年度实现营收分别为7.2/8.78/12.61亿元。针对公司中后期管线DCF估值，对应公司市值205.8亿元。公司创新力强、执行力强、商业团队高效高质，未来陆续多个产品逐步进入销售或研发收获期，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：1）药品审批不及预期：公司创新产品可能存在获批时间延迟。2）新药上市放量不及预期：公司创新产品上市后各个节点是否顺利推进对于公司产品销售放量具有显著影响。3）国家政策的影响：医保谈判政策可能调整，从而影响公司创新药销售。

收入稳定增长，结构略回落

舍得酒业(600702)
    事项：
    舍得酒业发布2023年财报，2023年实现营业收入70.8亿元，同比增长16.9%，实现归母净利17.7亿元，同比增长5.1%；4Q23公司实现营业收入18.4亿元，同比增长27.6%，实现归母净利4.8亿元，同比下滑1.9%。
    平安观点：
    舍之道持续放量，吨价结构性回落。据公司财报，2023年公司中高档酒/普通酒分别实现营收56.6/9.1亿元，分别同比+16.0%/+16.1%；其中4Q23中高档酒/普通酒分别实现营收15.1/2.1亿元，分别同比+33.8%/-1.7%。2023年公司中高档酒吨价为29.6万元/千升，同比-9.3%；普通酒吨价为3.7万元/千升，同比+25.7%，我们认为主要原因系舍之道快速放量，舍得产品增长相对平稳，导致吨价结构性回落。
    批发渠道稳定增长，省内外均衡发展。分渠道看，2023年公司批发渠道/电商渠道分别实现营收61.3/4.3亿元，分别同比+16.5%/+9.4%，其中4Q23分别实现营收15.8/1.3亿元，分别同比+30.1%/+7.7%。分市场看，2023年省内/省外市场分别实现营收18.8/46.8亿元，分别同比+16.8%/+15.6%，其中4Q23分别实现营收5.1/12.1亿元，分别同比+11.1%/+36.8%。
    毛利率有所回落，费用投放力度加大。2023年公司毛利率74.5%，同比-3.1pct，其中4Q23毛利率72.3%，同比-3.5pct。分产品看，2023年中高档/普通酒毛利率分别为83.2%/49.3%，分别同比-2.76/+0.35pct，我们认为主要原因系舍之道较快放量，毛利率结构性回落。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为18.2%/9.0%/1.5%/-0.4%，分别同比+1.4/-0.7/+0.3/+0.3pct；其中4Q23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为16.5%/7.9%/1.2%/-0.5%，分别同比+3.0/+2.9/-0.7/-0.5pct。2023年公司归母净利率25.0%，同比-2.8pct，其中4Q23为25.9%，同比-7.8pct。截至4Q23，公司合同负债2.8亿元，同比/环比分别-0.2/-0.5
    亿元。
    多矩阵产品发力，全国化持续推进，维持“推荐”。2023年公司拟按每10股派发现金21.50元（含税），分红比例为40.2%，同比+10.5pct，增大股东回馈力度。考虑宏观压力，我们调整2024-25年归母净利预测为20.5/23.7亿元（原值：21.6/25.6亿元），并预测2026年归母净利为27.0亿元。展望未来，公司将持续聚焦品味舍得核心大单品，舍之道、沱牌T68较快发展，舍得10年向上拔高产品高度，全国化持续推进，长期成长可期，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

公司处战略调整期业绩承压，智能车和机器人值得期待

中科创达(300496)
    事项：
    公司公布2023年年报。报告显示，2023年，公司实现营业收入52.42亿元，同比下降3.73%；实现归母净利润4.66亿元，同比下降39.36%；实现扣非归母净利润3.40亿元，同比下降49.62%。每10股派发现金红利2.49元（含税），不送红股不以资本公积转增股本。
    平安观点：
    公司进入战略转型期，重点领域保持较高投入。2023年，公司收入下降3.73%，归母净利润和扣非归母净利润较上年同期出现大幅下降。但是，公司依然在按照年初制定的战略转型策略，持续加大智能汽车等板块的研发投入。2023年，公司研发费用达到9.51亿元，占营业收入的比重为18.13%，占比较上年同期上升2.58个百分点。公司集中加大了对整车操作系统、边缘计算站、扩展现实（XR）、Kanzi2025等战略性领域的投入。年报显示，2023年公司在整车操作系统、工业机器人在产品开发上都实现了关键进展，预计2024年有望进入投资回报期。从当季来看，公司在四季度经营压力最为明显，当季实现收入13.66亿元，同比下降14.2%；当季净亏损1.23亿元，上年同期为盈利1.30亿元，同比转亏。
    智能汽车是公司三个业务板块中，唯一仍保持正增长的领域。2023年，公司智能汽车业务实现营业收入23.37亿元，同比增长30.34%。其中，智能驾驶业务发展迅猛，智能驾驶的软件收入实现营业收入1.82亿元，该领域实现了重大突破。2023年，公司大力投入整车操作系统与舱驾一体HPC产品的研发，并且行业首发了整车操作系统产品——“滴水OS”整车操作系统。在自动驾驶领域，公司和高通、地平线、英伟达等芯片厂商都在展开密切的合作。公司和高通、立讯精密投资成立的苏州畅行智驾汽车科技有限公司，已经推出自主研发的行泊一体智能驾驶域控制器，并已经完成初步实车验证。此外，公司与地平线的合资公司发展迅速，各个基于征程芯片的项目正在稳步推进，已经顺利实现量产。
    智能物联网开始恢复，并积极发力机器人赛道。物联网在发展过程中，离不开操作系统、标准中间件、行业中间件和行业算法等软件，公司也是看到这个方向的战略性机会，持续在投入。上半年，公司该业务板块实现收入5.05亿元，同比下降38.53%；下半年，行业开始恢复，全年降幅有所收窄，2023年全年该领域实现收入14.89亿元，同比下降15.45%。公司认为，尽管在物联网某些品类出现下滑，但由于公司建立了丰富的物联网核心产品线，并且实现了平台整合能力，进步较为明显。除了物联网之外，公司在积极布局机器人赛道。2023年9月27日，公司的机器人团队——晓悟智能成立，确立了机器人业务的核心。产品节奏上，2023年公司已经发布了面向仓储物流、生产制造的场景打造的智能移动机器人产品，可以实现自动化入库、拣选、分拨等工作业。公司将持续把机器人事业的产品、技术、团队等综合资源进行战略整合，将不断在AMR、叉车机器人、复合机器人等全系列产品上深耕。
    智能软件业务下滑比较明显，公司正在拓展与AI手机、鸿蒙生态等市场机会。2023年，整个智能手机市场面临着较大压力。根据IDC发布的最新报告显示，2023年全年，中国智能手机市场出货量约2.71亿台，同比下降5.0%，创近10年以来最低出货量。智能手机解决方案是智能软件业务的核心，也受到了较大冲击，收入出现大幅下降。2023年，公司智能软件业务实现营业收入14.16亿元，较上年同期下滑25.12%。但是，该领域的市场机会依然存在，手机市场开始复苏，折叠屏和AI手机都在助推行业向好，公司也在积极寻找相关领域的机会。围绕高通第三代骁龙8s移动平台，公司有望获得更多合作空间。同时，公司也在拓宽与鸿蒙OS的合作领域，将深度参与研发，有望成为鸿蒙生态重要合作伙伴。
    投资建议：2023年，公司面临着较大的经营压力，受到市场需求波动等因素影响，智能软件和物联网业务均出现了较大幅度的下滑。但是，我们也看到，公司所坚持的智能汽车依然具备较好的增长潜力。从中长期趋势上看，汽车赛道智能驾驶、舱驾融合等方面的需求依然旺盛，公司重点投入的整车OS、域控等产品依然有较大空间；智能软件业务有望随着消费电子复苏以及新技术的加入而更加有活力，智能机器人业务有希望为公司带来新的增长空间。根据公司经营情况及对行业的判断，我们调整了公司盈利预期，预计2024-2026年公司净利润分别为6.79亿元（原值为9.60亿元）、8.45亿元（原值为12.23亿元）、10.47亿元（新增）；对应3月19日收盘价PE分别为44.7X、35.9X和29.0X。虽然短期业绩有波动，但是我们依然看好公司在软件服务行业的地位以及所投方向的较好前景，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）智能汽车发展不及预期。智能汽车业务发展与汽车智能化进程紧密相关，如因技术、市场等因素拖累，智能汽车发展和普及缓慢，则会拖累公司智能汽车业务的增长。2）智能物联网发展不及预期。智能物联网是公司大力拓展的战略业务，具有海量的市场规模，但仍属于导入期，热点分散，不确定性较大。如果公司不能把握行业特点，客户拓展进度和订单数量不及预期，将对公司业绩造成不利影响。3）产品技术研发不畅。作为典型的技术驱动型企业，公司业务发展高度依赖新技术、新产品的研发，若研发进展低于预期，或影响企业的市场竞争力。

水泥熟料销量平稳，现金流同比改善

海螺水泥(600585)
    事项：
    公司公布2023年报，全年实现营收1,410.0亿元，同比增长6.8%，归母净利润104.3亿元，同比降33.4%；公司拟每股派发现金红利0.96元人民币（含税）。
    平安观点：
    水泥熟料销量平稳，价格下行导致业绩承压。期内营收增长6.8%，主要因一是公司充分利用大宗材料供销渠道服务客户，贸易收入同比增长；二是骨料及机制砂、商品混凝土业务随着产能释放带来业绩贡献，营收分别同比增长73.3%、24.7%至38.6亿元、22.5亿元；但水泥熟料自产品销售业务受水泥行业需求疲弱与价格下行影响，营收同比减少14%至779亿元。期内公司净利润下滑33.4%，降幅较大主要因尽管煤炭成本降低，但水泥熟料、骨料、混凝土价格下行幅度较大，导致自产品综合毛利率同比降3pct至25.7%。期内公司经营费率7%，同比持平。2023年公司水泥熟料自产品销量2.85亿吨，同比上升0.7%；2024年计划全年水泥和熟料净销量（不含贸易量）2.99亿吨，较2023年稳中有增。
    资本开支减少，积极延伸产业链。全年公司资本性支出195亿元。全年增加熟料产能350万吨、水泥产能705万吨、骨料产能4,070万吨、商品混凝土产能1,430万立方米，光储发电装机容量67兆瓦。期末熟料产能2.72亿吨，水泥产能3.95亿吨，骨料产能1.49亿吨，商品混凝土产能3,980万立方米，在运行光储发电装机容量542兆瓦。2024年计划资本性支出152亿元，将主要用于项目建设、节能环保技改及并购项目支出等。预计全年新增熟料产能390万吨、水泥产能840万吨、骨料产能2,550万吨、商品混凝土产能720万立方米。
    经营性现金流大幅增加，应收款同比减少。期内公司收现比121.7%，高于2022年119.6%，付现比113.0%，低于2022年120.2%，经营活动产生的现金流量净额201亿元，高于2022年96.5亿元。期末应收账款票据及
    其他应收款144.2亿元，低于2022年末181.3亿元。
    投资建议：考虑地产修复、基建实物需求落地情况低于此前预期，下调公司盈利预测，预计2024-2025年归母净利润分别为91亿元、105亿元，此前预测为161亿元、178亿元，新增2026年预测为119亿元，当前股价对应PE分别为13.5倍、11.7倍、10.3倍。尽管盈利预测下调，但考虑海螺作为水泥行业领军者，成本管控、运营效率长期保持行业领先水平，同时股价大幅调整后，当前分红比例、股息率具备一定吸引力，因此维持“推荐”评级。
    风险提示：1）需求修复或错峰生产不及预期，行业供需矛盾或加大：若后续地产销售、施工修复力度弱，或基建实物需求落地不及预期，或各地错峰生产执行不力，行业供需矛盾加大将导致水泥量价承压。2）原材料、燃料价格继续上涨，利润率进一步承压风险：当前煤炭价格维持高位，水泥生产成本端压力较大，若后续煤炭、电力价格继续上涨，将导致公司利润率进一步承压。3）骨料、新能源等业务发展不及预期：公司近年积极拓展骨料石子、混凝土、新能源等业务，以促进与主业协同发展并打开未来成长空间，但业务模式与水泥熟料存在差异，存在相关业务发展不及预期的风险。

毛利率显著修复，海外业绩实现高增

宁德时代(300750)
    事项：
    公司发布2023年年报。报告期内，公司实现营收4009.17亿元，同比+22.01%；实现归母净利润441.21亿元，同比+43.58%；实现扣非后归母净利润400.92亿元，同比+42.10%。其中，2023Q4公司实现营收1062.40亿元，同比-10.16%，环比+0.77%；实现归母净利润129.76亿元，同比-1.23%，环比+24.43%；实现销售毛利率25.66%，环比提升3.24pcts。公司提出利润分配预案：向全体股东每10股派发年度现金分红和特别现金分红50.28元（含税），合计派发现金分红220.60亿元；本年度不送股，不进行资本公积转增股本。
    平安观点：
    公司锂电销量持续高增，稳居全球龙头地位。2023年公司实现电池系统产/销量分别为389/390GWh，同比分别+19.7%/+35.0%，其中动力电池系统和储能电池系统销量分别为321/69GWh，分别同比+32.6%/46.8%，符合市场预期。公司全球动力和储能电池市场份额位居全球首位。根据SNE Research数据，2023年公司全球动力电池使用量市占率为36.8%，同比+0.6pcts，连续7年排名全球第一；2023年公司全球储能电池出货量市占率40%，连续3年排名全球第一。我们预计2024年公司出货量达491GWh，同比+25.9%，其中动力电池系统402GWh，储能电池系统89GWh。
    2023Q4电池单价持续下降导致公司2023Q4营收同比下行。2023Q4公司营收和归母净利润同比下滑10.16%/1.23%，主要系原料锂盐价格持续下行导致锂电销售单价下行。根据鑫椤资讯数据，2023年12月29日方形铁锂电池包/方形三元（高镍）电池包销售均价分别降至0.600/0.805元/Wh，比2023年9月28日均价减少13.0%/10.6%。
    公司海外业绩实现高增。2023年公司境外收入1309.92亿元，同比提升70.29%，毛利率25.19%，同比提升3.73pcts。根据SNE Research数据，2023年公司海外动力电池装机量约为87.8GWh，略低于LGES，同比增长72.5%，市占率达到27.5%，同比+4.7pcts，预计2024年公司海外市场占比持续提升。
    公司经营性现金流强劲，将派发220.60亿元现金分红。公司现金储备充足，2023年公司经营活动产生的现金流量净额达928.26亿元，同比提升51.65%；2023年底公司现金及现金等价物余额为2381.65亿元，同比提升51.09%。在良好的业绩和现金流下，本年度公司拟实施高分红政策，拟向全体股东每10股派发现金分红50.28元（含税），合计派发现金分红220.60亿元，派发总金额同比提升258.40%。
    投资建议：受欧美新能源汽车推广力度放缓及上游锂盐原材料价格大幅下降影响，我们下调公司24-25年盈利预测，预计24-25年公司归母净利润分别为573.01/692.1亿元（原预测值为607.01/747.17亿元，分别下调5.6%/7.4%），新增2026年归母净利润预测，预计2026年公司归母净利润为791.89亿元，对应3月18日收盘价PE分别为14.7/12.1/10.6倍，考虑到公司作为行业龙头，技术壁垒深厚叠加规模效应突出，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）市场需求不及预期风险：随着全球新能源汽车渗透率进一步提升，市场需求增长率将可能放缓，将影响新能源汽车产销量，进而对锂电池行业的发展产生不利影响。2）技术路线变化风险：全球众多知名车企、电池企业、材料企业、研究机构等纷纷加大对新技术路线的研发，若出现可产业化、市场化、规模化发展的新技术路线和新产品，产业链现有企业的市场竞争力将会受到影响。3）原材料价格波动风险：动力电池材料受锂、镍、钴等大宗商品和化工原料价格的影响较大。若原材料价格大幅上涨，对中下游电池材料和电芯制造环节的成本将形成较大压力。4）市场竞争加剧风险：近年来锂离子电池市场快速发展，不断吸引新进入者参与竞争，同时现有产业链企业也纷纷扩充产能，市场竞争日趋激烈，目前行业内企业未来发展面临一定的市场竞争加剧风险。

销售业绩逆势增长，财务状况维持稳健

招商蛇口(001979)
    事项：
    公司公布2023年年报，全年实现营业收入1750.1亿元，同比下降4.4%；归母净利润63.2亿元，同比增长48.2%，拟每10股派发现金红利3.20元（含税）。
    平安观点：
    归母净利同比增长，合同负债金额提升：公司2023年实现营业收入1750.1亿元，同比下降4.4%，归母净利润63.2亿元，同比增长48.2%。归母净利润增速高于营收主要因：1）资产及信用减值损失同比减少40.4亿元；2）少数股东损益占比同比下降22.5个百分点至30.6%。全年毛利率15.9%，同比下降3.4个百分点。期末合同负债1615.3亿元，同比增长11.5%。
    销售规模逆势微增，投资区域持续聚焦：公司2023年销售面积1223.4万平米，同比增长2.5%；销售金额2936.4亿元，同比微增0.4%；销售均价24001元/平米，同比下降2.1%。“强心30城”销售额占比91%，其中核心“6+10城”占比77%，聚焦成效显著。2023年累计获取地块55宗，总计容建面约590万平方米、总地价约1134亿元（权益比例76.5%），拿地销售面积比48.2%、拿地销售金额比38.6%。其中“强心30城”、“核心6+10城”投资金额占比分别达99%、88%，北上广深投资占公司全部投资额51%。公司2023年新增项目中29个实现当年拿地当年开盘，期内贡献销售金额约340亿元。
    三条红线维持绿档，资金成本延续下行：2023年末公司剔除预收账款的资产负债率62.4%、净负债率54.6%、现金短债比1.28，三条红线维持绿档。期内公司充分发挥信用优势置换高息债务，资金成本显著降低，全年新增公开市场融资324.3亿元，期末综合资金成本3.47%，较年初降低42BP。
    投资建议：考虑房地产行业调整节奏超出预期，公司后续销售结转可能
    面临压力，下调公司2024-2025年EPS预测至0.81元（原为0.84元）、0.88元（原为1.17元），新增2026年EPS预测为0.97元，当前股价对应PE分别为11.8倍、10.8倍、9.8倍。公司财务状况稳健，投资区域持续聚焦，仍旧有望以优质资产助力未来发展，我们看好公司中长期表现，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）楼市修复不及预期风险：若后续购房者信心不足、销售修复低于预期，将对公司发展产生负面影响；2）核心城市地块获取概率降低风险：房企拿地策略趋同之下，核心城市核心地块竞争仍相对激烈，获地难度增加或导致公司优质土储获取不足风险；3）盈利能力进一步下探、持续减值等风险。

结构持续升级，省外拓展有序

金徽酒(603919)
    事项：
    公司发布2023年年报，2023年实现营业收入25.5亿元，同比增长26.6%，归母净利3.3亿元，同比增长17.3%，其中4Q23实现营业收入5.3亿元，同比增长17.3%，实现归母净利0.56亿元，同比下滑15.4%。
    平安观点：
    产品结构升级，百元以上占比提升。分产品看，300元以上的产品2023年营收达4.0亿，同比增长37%，得益于公司持续的产品培育，低基数下快速增长；受益于甘肃整体经济的发展以及宴席场景的拉动，2023年100-300元的产品营收达12.9亿元，同比增长32%；百元以下的产品以三星、四星为代表，继续恢复性增长，实现营收8.2亿元，同比增长14%。2023年百元以上价格的产品收入占比达66.3%，同比+3.4pct。2023年100元以下/100-300/300元以上的价格分别为51.4/17.0/8.5万元/吨，分别同比下滑9.7%/2.6%/5.7%，主因公司加大赠酒力度培育消费者，导致吨价有所折算。
    省内外均衡发展，互联网渠道快速增长。2023年公司加大省内市场下沉，环甘肃市场深度布局，华东、北方市场持续拓展，省内外均实现较快发展。2023年省内收入19.2亿元，同比增长26.7%，省外市场收入5.8亿元，同比增长25.9%。分渠道看，2023年经销/直销（含团购）/互联网销售分别为23.8/0.7/0.6亿元，分别同比增长26%/10%/128%。
    4Q23毛利率结构性下滑，销售费用率优化。2023公司毛利率62.4%，同比-0.3pct；4Q23毛利率58.4%，同比-5.1pct，主要系春节期间百元价格带表现更优秀带来的结构性变化，以及品鉴会等费用的提前投放。2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为21.0%/10.8%/2.0%/-0.8%，分别同比+0.1/-0.0/-0.5/-0.2pct，其中4Q23销售/管理/研发/财务费用率分别为19.9%/12.1%/2.2%/-0.9%，分别同比-11.9/+1.4/+0.3/-0.1pct。2023年归母净利率为12.9%，同比-1.0pct，其中4Q23为10.6%，同比-4.1pct。
    回购+分红，绑定核心管理层，持续回馈股东。2023年公司拟派发现金股利1.97亿元，现金分红比例达60%，同比+5.5pct，持续加大股东回馈。以外，公司拟回购1-2亿元（含）用于实施员工持股计划或股权激励，加深利益绑定。考虑公司处于开拓期费用投入有所增加，我们调整2024-25年归母净利预测为4.1/5.2亿元（原值：4.9/6.5亿元），并预计2026年归母净利6.4亿元。虽然公司短期利润有所波动，但长期成长空间广阔，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济不确定性风险。当前，国内经济虽呈现出稳中恢复、稳中向好的态势，但世界经济增长持续放缓，经济下行压力较大，给白酒行业发展带来一定风险。2）市场竞争加剧风险。白酒市场总体呈现挤压态势发展，随着市场集中度持续提升，行业将逐步进入加速竞争阶段，白酒企业间的竞争将愈加激烈。3）政策风险。白酒行业需求、税率受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。

高附加值玻璃占比持续提升，盈利能力强劲

福耀玻璃(600660)
    事项：
    福耀玻璃披露2023年年报，2023年公司实现营业收入332亿（同比+18%），实现归母净利润56亿（同比+18%），扣非归母净利润55亿（同比+18%），2023年度利润分配预案为：每股分配现金股利人民币1.30元（含税）。
    平安观点：
    OEM玻璃销售面积及每平米玻璃单价持续提升。财报显示，2023年公司配套OEM玻璃面积销量同比增12.4%，汽车玻璃单价同比提升5.9个百分点为213.3元/平米，高附加值玻璃占比提升9.5个百分点。2023年福耀美国营业收入55.7亿元(+21.9%)，净利润4.9亿元(+43.2%)，净利率8.9%，盈利能力有明显改善。2023年公司汽车玻璃业务毛利率为30.59%，同比提升0.94个百分点，整体净利率接近17%，盈利能力强劲。
    进入资本支出扩张周期。公司计划2024年资本支出人民币81.2亿元，2023年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为人民币44.8亿元（2021/2022年该数值为23.3亿/31.3亿）。根据近期公告，公司拟在福建/合肥分别投资人民币32.5亿/57.5亿，最终形成年产约4660万平米（相当于2023年公司销量规模的三成左右）汽车安全玻璃的生产规模和两条优质浮法玻璃生产线。安徽位于中国东部的中心地带，地理位置优越，交通便利，发展潜力巨大，聚集了比亚迪、奇瑞、大众、蔚来、江淮、长安等众多整车企业。近年来合肥汽车产业处在高速发展阶段，特别是新能源赛道更为突出，在合肥投建汽车玻璃项目将增强福耀与汽车厂商的合作黏性。
    盈利预测与投资建议：汽车新四化使得越来越多的新技术集成到汽车玻璃中，智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、抬头显示玻璃、超隔绝玻璃等高附加值玻璃产品占比持续提升，投建新项目有望继续提升公司市场份额，考虑到汇兑损益对利润表的影响幅度低于我们预期，我们调整公司
    2024/2025年净利润预测为63.7/75.7亿（此前预测值为64.0亿/76.4亿），并首次给出2026年净利润预测为90.3亿，福耀玻璃凭借其市场龙头地位，具备较强成本转移能力，此外汽车玻璃行业护城河高，福耀玻璃历史上保持稳定的分红比例，依然维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1)汇率波动风险：公司海外销售业务占一半左右，若汇率出现较大幅度的波动，将给公司业绩带来影响；2）成本波动风险：公司汽车玻璃成本构成主要为浮法玻璃原料、PVB原料、人工、电力及制造费用，而浮法玻璃成本主要为纯碱原料、天然气燃料、人工、电力及制造费用，受国际大宗商品价格波动、天然气市场供求关系变化、纯碱行业的产能变动及玻璃和氧化铝工业景气度对纯碱需求的变动、人工成本的不断上涨等影响，公司存在着成本波动的风险；3)汽车行业消费需求不及预期的风险。

收入利润稳健增长，经营质量稳步提升

招商积余(001914)
    事项：
    公司公布2023年年报，全年实现营业收入156.3亿元，同比增长20%，归母净利润7.4亿元，同比增长24%，拟每10股派发现金红利1.70元（含税）。
    平安观点：
    收入利润平稳增长，毛利率小幅波动：2023年公司实现营业收入156.3亿元，同比增长20%，归母净利润7.4亿元，同比增长24%。其中物业管理业务营业收入147.6亿元，同比增长18%，资产管理业务营业收入7亿元，同比增长50.1%，其他业务（剩余不动产处置）营业收入1.7亿元，同比增长209.8%。期内综合毛利率同比微降0.3个百分点至11.6%，其中物业管理业务毛利率同比微降0.6个百分点10%；管理费用率同比微升0.3个百分点至3.9%。
    物业管理进中提质，并购融合成效显著：2023年末公司在管项目2101个，覆盖全国156个城市，管理面积升至3.45亿平米；其中第三方管理面积2.25亿平米，占比65.4%，非住管理面积2.13亿平米，占比61.9%。全年新签年度合同额40.4亿元，同比增长22%。年内市场拓展加大发力，第三方项目新签年度合同额35.4亿元（千万级以上项目占比过半），同比增长27.4%；非住业态新签年度合同额34.6亿元，同比增长28.7%。并购单位从整合到融合成效显著，期内四家收并购企业合计实现营业收入14.2亿元，新签项目年度合同额合计1.9亿元。
    平台增值进中有新，商业运营稳步扩张：2023年到家汇云平台企业商城、个人商城、资源运营三条核心业务线齐行发力，其中企业商城打造易采服务品牌，承接招商局集团目录采购平台运营，同时为非住项目客户提供办公品、工业品等采购服务，期内销售额超5.6亿元。2023年末公司旗下招商商管在管商业项目升至70个（含筹备项目），管理面积397万平米，其中自持项目3个，受托管理招商蛇口项目58个（年内新增杭州临平花园城、成都金牛招商花园城、赣州招商局中心等项目），第三方
    品牌输出项目9个；持有物业总可出租面积46.9万平米，总体出租率96%。
    投资建议：维持原有预测，预计公司2024-2025年EPS分别为0.82元、1.02元，新增2026年EPS预测为1.18元，当前股价对应PE分别为13.6倍、10.9倍、9.4倍。公司作为央企物管领先者，资源禀赋及市场化拓展优势突出，多业态综合服务能力强劲，有望受益行业格局重构并持续向好发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）房地产修复不及预期风险：若房地产修复不及预期，将导致物业行业发展空间受限、公司经营承压风险；2）行业竞争加剧风险：存量时代下物企发力市场化拓展为必然趋势，过度竞争将导致公司业务拓展承压、经营利润下滑风险；3）增值服务、商业运营等业务发展不及预期风险。

业绩逐步修复，看好公司IC载板布局

深南电路(002916)
    事项：
    公司公布2023年年报，2023年公司实现营收135.26亿元（-3.33%YoY），归属上市公司股东净利润13.98亿元（-14.81%YoY）。公司拟每10股派发现金红利9.00元（含税）。
    平安观点：
    Q4业绩逐步修复，看好公司IC载板布局：2023年公司实现营收135.26亿元（-3.33%YoY），归属上市公司股东净利润13.98亿元（-14.81%YoY）。2023年整体毛利率和净利率分别是23.43%（-2.09pctYoY）和10.33%（-1.39pctYoY）。随着AI对服务器PCB需求带动及半导体需求回暖，公司第四季度业绩逐步修复，2023第四季度公司实现营收40.65亿元（15.91%YoY），归属上市公司股东净利润4.90亿元（6.73%YoY）。通信领域，2023年国内市场需求未出现明显改善，导致相关需求后延；半导体领域，2023年上半年全球半导体行业景气较弱，下游客户产品库存调整周期拉长，下半年以来部分领域需求有所修复。分业务来看：1）PCB业务：公司实现收入80.73亿元，同比下降8.52%，占公司营业总收入的59.68%；毛利率26.55%，同比下降1.57个百分点；2）IC载板业务：公司实现收入23.06亿元，同比下降8.47%，占公司营业总收入的17.05%；毛利率23.87%，同比下降3.11个百分点；3）电子装联业务：实现收入21.19亿元，同比增长21.50%，占公司营业总收入的15.67%；毛利率14.66%，同比增加1.51个百分点。费用端：2023年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为
    基板二期工厂持续推进能力提升与量产爬坡，加速客户认证和产品导入进程。广州封装基板项目一期建设推进顺利，已于2023年第四季度完成连线投产，目前已开始产能爬坡。
    国内IC载板龙头，受益国产替代：市场机会和产品导入方面，公司凭借广泛的BT类基板产品覆盖能力与针对性的销售策略把握了需求回暖机遇。技术能力突破方面，公司FC-CSP产品在MSAP和ETS工艺的样品能力已达到行业内领先水平；RF产品成功导入部分高阶产品；FC-BGA14层及以下产品现已具备批量生产能力，部分客户已完成送样认证，处于产线验证导入阶段；14层以上产品已进入送样认证阶段，是日月光、安靠科技、长电科技等全球领先封测厂商的合格供应商。受益于半导体工业的发展，特别是未来FCBGA、FCCSP、SIP等封装形式对高性能封装基板的需求增大，预计2025年封装基板的总产值将达到195.49亿美元，2020-2025年复合增长率为13.92%，目前中国大陆地区载板全球市占率不到5%，国内载板市场存在较大的国产替代潜力，叠加上游存储厂产能逐步释放，公司将持续受益于IC国产化的进程。
    投资建议：我们维持公司24/25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计2024-2026年归属母公司净利润为17.75/23.03/27.47亿元，对应PE为26/20/17倍，AI服务器对于通信PCB技术要求和工艺制程显著提升，将会提高厂商的进入门槛。另外，公司IC载板产能逐步释放，将持续受益于IC国产化。维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）5G进度不及预期：5G作为通信行业未来发展的热点，未来可能出现不及预期的风险；2）宏观经济波动风险：PCB是电子产品的关键电子互连件，如未来全球经济增速放缓甚至迟滞，市场需求将不可避免出现增速放缓甚至萎缩的情况；3）中美贸易摩擦走势不确定的风险：未来如果中美之间的贸易摩擦进一步恶化，会对产业链公司产生一定影响；4）扩产进度不及预期：公司现阶段募投项目有序推进，但仍可能出现扩产进度不及预期风险；5）环保核查加剧风险：公司如因发生环境污染事件导致需承担相应责任，则有可能对生产经营造成不利影响。

半导体业务强抗压，新拓项目如期推进

上海新阳(300236)
    事项：
    公司发布2023年年报，2023年实现营收12.12亿元，yoy+1.4%；实现归母净利润1.67亿元，yoy+213.41%；归母扣非净利润1.23亿元，yo+10.27%；销售毛利率为35.16%。2023年利润分配预案：每10股派发现金红利2元（含税）。
    平安观点：
    2023年半导体行业整体承压，公司半导体材料多元化布局、营收仍保持超20%的正增长。SIA报告预计2023年全球半导体产业销售额同比下降8.2%，中国同比下降14.0%。公司积极布局高壁垒材料、半导体业务强抗压，产品销售仍呈较好的正增长，2023年实现营业收入7.68亿元、同比增长20.06%、毛利率44.31%（较上年同期增加5.96%），电子化学材料产销量同比增加约24.6%和18.0%，其中，晶圆制造用电镀液及添加剂销售规模同比增速约达50%，市场份额快速提升，清洗系列产品在客户端认证顺利，ArF光刻胶研发顺利推进，部分型号浸没式光刻胶已取得良好测试结果，报告期内公司光刻胶产品实现营业收入400余万元，此外，公司将调减2021年定增募投的“集成电路用高端光刻胶研发产业化项目（主要是KrF厚膜及ArF干法光刻胶）”2.45亿元，其中1.65亿元用于新增ArF浸没式光刻胶研发项目，剩余部分偿还贷款，聚焦开发更高端的ArF浸没式产品。
    涂料业务受建筑业低迷影响而负增长，对公司业绩形成一定拖累。2023年公司涂料业务营收4.44亿元，同比下降20.08%、毛利率19.35%（同降3.96pcts），公司涂料品产销量仍同比增加31.7%和38.8%，但受建筑业市场环境低迷影响，涂料品售价大幅下降。公司正在推动子公司江苏考普乐（经营涂料业务）新三板独立挂牌，未来本部将集中资源布局半导体材料业务。
    积极参与半导体产业投资基金，寻找产业链上下游机会。公司积极参与半导体产业上下游环节投资，除前期投资的苏州安芯同盈（认缴2000万元）、江苏新潮万芯（4000万元）、宁波弘奚（4240万元）等项目外，报告期内还新增投资了长存产业投资基金（3000万元），具有前景的产业投资项目为公司带来了较好的增量净收益，2023年公司确认公允价值变动收益4214.37万元，占归母净利润的25.26%。
    研发费用持续提高，加大半导体材料自研力度。2023年公司研发投入总额为1.48亿元，占本期营收比重为12.27%（2022年为10.36%），主要集中于集成电路制造用光刻胶、先进制程湿法刻蚀液、清洗液、添加剂、化学机械研磨液等项目。公司半导体业务自上市以来研发投入年均复合增速近30%。目前国内集成电路关键工艺材料自给率仍然不高，公司披露的年报信息显示，KrF光刻胶整体国产化率不足5%，ArF光刻胶整体国产化率不足1%，公司高度重视自主研发能力的提高，相关产品产研进程顺利推进，有助于我国加快推进高端半导体材料的国产替代进程。
    规划项目如期投产，产能规模持续扩大。报告期内，公司的上海松江厂区年产能1.9万吨扩充目标已建设完成，合肥第二生产基地一期1.7万吨已基本具备投产条件，合肥二期规划5.3万吨年产能各类手续正在办理中。本报告期，公司化学品产出近1.4万吨，其中晶圆制造用化学材料产量占比超70%。另外，公司正式启动位于上海化学工业区的项目建设，建筑面积6.5万平方米，合计产能6万吨，该项目主要用于开发光刻胶及配套材料产业化，预计2025年底前竣工，2026年6月底前投产。
    实施多期股权激励计划，保障核心技术人员兑现激励。公司现已实施四项股权激励计划（芯征途一期和二期、新成长一期和二期），各计划均根据市场实际情况进行调整，将达成业绩考核目标才可解锁调整为设置业绩考核目标达成率，可按比例解锁部分，保障核心技术人员可兑现部分激励。2024年公司拟再新实施新阳芯征途(三期)持股计划，参与对象为半导体业务核心技术/业务人员，拟持股上限180万股（占总股本的0.57%），拟筹集资金上限为3121.2万元，用于此次激励的股票均已回购，锁定期1年，业绩考核目标为2024年半导体行业营收不低于10亿元。
    补充往期激励计划：①芯征途(一期)2022-2024年解锁期业绩目标分别为当年营收不低于11/13/15亿元（2022年公司营收11.96亿元-达成目标，2023年公司营收12.12亿元-部分达成），②芯征途(二期)2023-2025年解锁期业绩目标为营收不低于13/15/16亿元，③新成长(一期)2022-2023年归属期业绩目标分别半导体业务营收不低于为6/8/10亿元(首次授予及2022.9.30前预留授予)、2023-2025年不低于8/10/12亿元(2022.9.30后预留授予)（2022年公司半导体业务营收6.4亿元-达成目标，2023年为7.68亿元-达成部分），④新成长(二期)2023-2025年归属期业绩目标为半导体业务营收不低于8/10/12亿元。
    投资建议：公司持续推进高端半导体材料研发和生产进程，新建项目如期完成，产品多元化布局、产能规模加速扩大，2023年行业承压情况下，公司半导体业务仍呈较好的增长，2024年下游半导体产业基本面预期渐改善、高端电子材料加速推进国产化，公司业绩有望实现增长，预计2024-2025年实现归母净利润2.02、2.81亿元（原预测为2.05、2.88亿元，考虑到建筑业现状，现预测值小幅下调涂料业业绩；另根据公司投资项目，小幅调整公允价值变动损益），新增2026年归母净利润预测值为3.64亿元，对应2024年3月14日PE分别为53.9、38.8、29.9倍，结合公司规模扩大、业绩增长和终端基本面有望修复预期，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、终端需求增速不及预期。若半导体等终端产业基本面修复不及预期，需求难回暖，则公司电子化学品业务增速可能受限。2、市场竞争加剧、产品价格大幅下行的风险。若可比公司实现技术突破、大幅提高产能规模，则可能造成部分产品产能过剩、市场竞争加剧的风险，进而导致相关产品价格下行，毛利被大幅压缩。3、原材料价格大幅波动的风险。若基础化工原料受极端气候、海外地缘政治等因素影响，厂家开工受阻，供需基本面和库存结构出现较大变动，则原料价格可能出现较大波动，从而造成公司生产成本的大幅抬升。

证券业务市场份额稳中有升，股权激励助力长远发展

东方财富(300059)
    事项：
    东方财富发布2023年年报，实现营业总收入110.81亿元（YoY-11.25%）；归母净利润81.93亿元（YoY-3.71%）；总资产2395.78亿元，归属母公司净资产719.63亿元，EPS（摊薄）0.52元，BVPS4.54元。公司拟每10股派发现金红利0.40元（含税），结合2023年度股份回购金额，拟派发现金分红金额占归母净利润的13.95%。
    平安观点：
    全年业绩符合预期、主营业务相对承压，Q4单季度业绩环比基本持平。2023年在A股市场相对低迷的背景下，公司营业总收入同比-11%，归母净利润同比-4%。分业务板块来看，证券业务/基金代销/金融数据服务/互联网广告服务收入分别同比-8%/-16%/-13%/-14%，收入占比分别为65%/33%/2%/1%。Q4单季度营业总收入25.9亿元（QoQ-5%，YoY-11%），归母净利润19.8亿元（QoQ+0.01%,YoY+4%）。费用端继续加大研发投入，2023年管理费率20.9%（YoY+3.3pct），主要是职工薪酬增加所致；研发费率9.8%（YoY+2.3pct）。
    自营固定收益业务收入同比大幅增长，驱动利润降幅收窄。2023年自营收入22.3亿元（YoY+100%），自营投资规模819.7亿元（YoY+13%），对应投资收益率2.7%（YoY+1.2pct）。整体来看，2023年公司ROE12.0%（YoY-3.6pct）。
    证券业务业绩表现受市场波动拖累，但市占率稳中有增。1）经纪：据Wind统计，2023年A股市场股基日均成交额9917亿元（YoY-3.1%），23Q4单季度日均股基成交额9434亿元（YoY-2%，QoQ+3%），环比略有改善。2023年公司股基交易额19.27万亿元，在Wind统计的市场双边股基成交额中的占比约4.0%（YoY+0.1pct）；但经纪业务净收入48.9亿元（YoY-8%），预计主要系佣金率下降影响。2）两融：2023年末公司融资融券融出资金449亿元（YoY+26%），在Wind统计的两融余额中的市占率约2.7%（YoY+0.4pct）。但受利息支出增加影响，2023年利息净收入22.3亿元（YoY-9%）。
    基金代销业务表现继续承压。据Wind统计，2023年全年全市场新发行基金份额1.11万亿份（YoY-25%），权益型基金份额2962亿份（YoY-32%）。公司货币基金销售规模同比-22%、非货基销售规模同比-24%，非货基保有规模同比-6%。叠加主动权益类基金管理费率下调拖累尾佣收入，2023年公司基金代销收入36.3亿元（YoY-16%）。
    新一轮股权激励计划草案宣布，有望增加公司发展动能，彰显管理层成长信心。3月14日东方财富也发布股权激励计划（草案），拟向871名中高级管理人员、业务骨干等激励对象授予限制性股票4000万股，约占公司总股本0.25%，授予价格为13.75元/股。以2023年净利润为基数，该次股权激励计划绩效的考核要求为2024、2025、2026年净利润增长率不低于10%、20%、30%。
    投资建议：2023年以来市场交易情绪不振，证券交易、新发基金等情况持续低迷，拖累公司业绩表现。综合考虑近期A股市场交投活跃度有所回暖，但基金代销业务费率存在下调预期，下调公司24/25年归母净利润预测至90.7/100.0亿元（原预测为90.8/100.8亿元），新增26年归母净利润预测111.2亿元，对应同比增长10.7%/10.3%/11.2%。但考虑到公司用户流量、互联网财富管理业务布局优势依然显著，看好财富管理行业及公司基本面的长期成长性。近期公司加速AI大模型的研发与落地，自研金融大模型妙想已开启内测，未来有望赋能公司产品能力与运营能力、疏解降费降佣压力，同时公司也于2月发布“质量回报双提升”行动方案并顶格完成股份回购近10亿元，此次新一轮股权激励计划草案的发布也有望进一步激发核心人才的积极性和创造性，增强市场信心。综合考虑公司在财富管理和金融信息服务行业的龙头地位，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济下行致使投资者风险偏好降低；3）基金代销行业竞争空前加剧；4）新发基金量、基金申购量、基金保有量下滑；5）新业务展业受阻。

2023Q4业绩环比改善明显，看好非注射剂产品增速回升

康缘药业(600557)
    事项：
    公司公布2023年年报，实现收入48.68亿元（+11.88%），归母净利润5.37亿元（+23.54%），扣非后归母净利润4.99亿元（+26.47%）。公司业绩符合预期。
    其中2023Q4单季度实现收入13.72亿元（+11.95%），归母净利润1.87亿元（+22.25%），扣非后归母净利润1.82亿元（+38.33%）。
    2023年度利润分配预案为：每10股派3.7元（含税）。
    平安观点：
    2023Q4单季度业绩环比改善明显，收入和利润体量均创单季度新高。公司三季度业绩增速受行业反腐影响有所下降，但2023Q4收入和利润体量环比改善明显，均创单季度新高。2023年公司盈利能力持续提升，毛利率和净利率分别为74.27%（+2.17pp）和11.24%（+1.08pp）。全年公司销售费用率为39.79%（-3.14pp），我们认为主要得益于公司从传统营销模式向新型学术推广模式转变。管理费用率为7.13%（+2.77pp），费用增长主要是因为随着业务规模提升，公司优化人才战略，对人员架构进行调整，同时商务活动增加。研发费用率为15.85%（+1.93pp），公司持续加大研发投入。财务费用率为-0.47%（-0.27pp），主要由于利息收入增加。
    热毒宁注射液增长亮眼，金振口服液暂时承压。2023年公司收入结构呈现注射剂高速增长，非注射剂下滑的状态。其中注射剂实现收入21.74亿元（+49.80%），主要系热毒宁注射液销售额增长所致。伴随着热毒宁在2023年底医保目录调整中“重症”支付限制取消，我们认为2024年热毒宁注射液仍会保持增长。非注射剂产品表现不及预期，主要原因是核心产品金振口服液收入下滑，2023年公司口服液产品收入8.64亿元（-22.99%）。我们认为随着渠道库存去化，金振口服液作为公司核心品种将有望触底反弹。
    公司是国内现代中药龙头，产品管线优势明显。2023年公司中药新获批1个（济川煎颗粒），申报生产3个（六味地黄苷糖片、泻白颗粒、玉女煎颗粒），获批临床6个。同时继续强化上市大品种培育研究，完成热毒宁颗粒新冠病毒感染RCT研究及腰痹通胶囊腰椎间盘突出症RCT研究全部病例入组。金振口服液支原体肺炎研究完成统计分析及总结报告。在2023年底的医保目录调整中，公司散寒化湿颗粒、苓桂术甘颗粒首次纳入医保。截至2023年底，公司共有112个品种纳入医保目录，其中独家品种26个；共有43个品种进入基药目录，其中独家品种6个。优秀产品管线助力公司保持持续增长。
    看好非注射剂产品增速回升，中药创新药龙头估值性价比高，维持“推荐”评级。考虑到2023年非注射剂产品收入不及预期，我们将公司2024-2025年净利润预测下调至6.39亿、7.89亿元（原预测为7.18亿、8.91亿元），预计2026年公司净利润为9.89亿元。当前股价对应2024年PE为17倍，性价比突出，维持“推荐”评级。
    风险提示。1）研发风险：公司在研管线较多，存在不及预期或失败风险。2）市场准入风险：竞争格局恶化、政策变化等

契合消费需求，驱蚊、婴童护理齐发力

润本股份(603193)
    平安观点：
    驱蚊及婴童护肤行业格局分散。1）驱蚊行业：根据灼识咨询数据，我国驱蚊杀虫市场零售额由2015年的62.09亿元增至2019年的84.34亿元（cagr=7.96%），行业内知名参与者有上海家化旗下六神、朝云集团旗下超威品牌及润本品牌。公司驱蚊业务2022年收入2.72亿元，2022年公司蚊香液产品在天猫平台销售额占比达到19.99%。2）婴童护肤：根据欧睿数据，2021年我国婴童护理领域市场规模约50亿美元。除润本外其他主要品牌还有上海家化旗下启初、上美集团红色小象、贝泰妮薇诺娜宝贝（WinonaBaby）、天津郁美净等。2022年公司旗下婴童护理产品收入3.9亿元，据招股书，其婴童业务整体市场份额约1.9%，在线上渠道的市场份额约为4.2%。3）精油行业处在快速成长期。
    近年来可选消费的各项细分中功效势头兴起，如功效性/功能性护肤品，敏感肌产品等，公司涉足的驱蚊和婴童护理领域同样注重功效，同时也更加看中温和、安全&环保、差异化。在婴童护肤领域，年轻一代父母的精致育儿理念下，婴童护理产品快速增长；同时婴童皮肤发育尚未完全、皮肤耐受力也不同于成人，产品方面也格外追求安全无害、温和、安心。
    围绕消费者需求，不断迭代产品、拓展业务。公司成立于2006年，成立之初以驱蚊业务为主，不断丰富产品品类，经营领域从相对单一且有明显季节性的驱蚊业务延伸至婴童护理，2022年婴童护理业务收入规模超过驱蚊业务至3.90亿元（驱蚊业务收入为2.72亿元）。现公司已形成驱蚊、婴童护理、精油三大系列。
    公司在渠道方面也持续以消费者为中心。2010年公司就开设了第一家天猫旗舰店，之后以线上销售为主，从天猫平台拓展至京东、唯品会，之后伴随着新型的抖音、小红书等新媒体平台不断扩张，2022年公司在抖音平台销售收入达到1.58亿元。未来持续成长可期。
    盈利预测及投资建议：公司从驱蚊业务起家，后拓展婴童护理业务、精油业务，持续拓宽业务线条，上市后公司旗下品牌有助于快速提升知名度和品牌影响力。2024-1-24公司发布2023年业绩预告，预计全年归母净利润约2.15-2.35亿元，同比增长34.34%-46.83%。考虑公司三块业务稳健增长，我们预计公司2023-2025年公司归母净利润分别为2.25、2.85、3.55亿元，对应当前市值（对应2024-3-7市值）分别约28、22和18倍PE。公司所处的美容护理领域下属各细分赛道成长性有一定差异，可比公司增速也有不同，PE（2023年）区间约在20-40倍，增速相对平稳的珀莱雅、贝泰妮等约在0.9xPEG，综合考虑公司三块业务成长性，结合当前可比公司估值水平，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济对包括婴童护理、驱蚊及精油领域在内的可选消费有一定影响，若经济环境波动则影响消费意愿，进而进一步对公司业绩造成影响。2）婴童市场收缩，市场竞争激烈：近年来新生儿数量下降，婴童市场存量细分领域可能面临收缩风险，市场竞争程度或将继续提升；3）新产品研发和推广不及预期、新渠道拓展不力等：目前的婴童市场环境下，新品类、新产品等拓张能力奠定成长基础，且国内渠道更迭相对较快，公司新产品研发及推广可能不达预期，或者新渠道拓展不力。

高端PCB创新引领者，深度布局AI+汽车电子

胜宏科技(300476)
    平安观点：
    国内PCB领先企业，多层板/HDI技术领先。胜宏科技为国内领先PCB企业，经过十数年行业深耕，具备行业领先的多层板及HDI技术，公司硬板PCB产品广泛应用于计算机、汽车电子、5G新基建、大数据中心等领域，并与英伟达、特斯拉等国际知名品牌保持长期深度合作，根据公司2023年半年报，当前公司已具备70层高精密线路板、24层六阶HDI线路板的研发制造能力，同时公司高密度多层VGA（显卡）PCB、小间距LED PCB市场份额位列全球第一。
    AI服务器延续高增态势，高端PCB迎来放量良机。当前AI技术及应用处于快速发展阶段，AI服务器有望延续高增态势，考虑到高性能运算对于传输速率以及综合性能的要求，将进一步推动高阶HDI和高频高速PCB产品需求增长。当前公司高端显卡PCB技术全球领先，在算力、AI服务器等领域持续取得突破，并围绕AI技术以及海外大客户进行技术创新与产品布局。其中，公司应用于Eagle Stream级服务器产品已规模量产，应用于GPU、FPGA等加速模块类产品同样形成批量出货，在高阶数据中心交换机领域，应用于Pre800G产品已小批量生产；基于AI服务器的加速模块的多阶HDI及高多层产品，已实现4阶HDI及高多层的产品化，6阶HDI产品已在加速布局中。结合公司技术实力及行业地位，预计2024年公司AI服务器产品有望在AI算力需求爆发背景下迎来快速发展。
    汽车电子化/智能化加速推动车用PCB需求长期增长。当前新能源车渗透率不断提升，加上汽车电子化/智能化进程加速，持续推动车用PCB需求增长，TrendForce预计2027年全球车用PCB产值将达94亿美元。根据公司22年年报，在车用PCB领域，公司既是全球最大电动车客户的TOP2供应商，同时也是众多国际Tier1车载企业的合格供应商，合作客户包括特斯拉、博世、安波福等，产品涉及自动驾驶运算模块（4阶HDI）、三电系统、车身控制模组（3阶HDI）、集成MCU，同时具备厚铜+铜基、半扰性基板等产品生产能力。随着公司加大高端车载电子产品的导入及客户端的资源配置，我们看好公司车用PCB业务的长期增长潜力。
    并购完善全球化布局，推动产业链横向一体化。公司在行业深耕数年，在多层板和HDI板等刚性PCB产品方面已具备较强的市场竞争力，通过收购PSL切入PCB软板业务后，形成“软硬兼具”的产品布局，加上PSL子公司MFSS聚焦于汽车、工业、医疗等行业，而该等下游领域的供应商认证壁垒高，稳定且粘性大，将助力公司扩大客户覆盖面并不断提高市场份额。此外，MFSS在马来西亚拥有成熟的产线、稳定的供应链以及优质的客户资源，本次并购将有助于推进公司全球一体化战略，实现海外产能布局，在增强抗风险能力的同时能够进一步提高公司的核心竞争力。
    投资建议：公司作为国内领先PCB企业，凭借行业领先的多层板及HDI研发制造技术，公司高密度多层VGA（显卡）PCB、小间距LED PCB市场份额位列全球第一，当前公司深度布局AI及汽车电子领域，并与英伟达、特斯拉等具备行业代表性的国际大客户保持深度合作，进一步彰显公司综合实力和行业地位。随着AI技术及应用的快速兴起以及汽车电子化/智能化加速，将进一步推动高阶HDI/高频高速PCB产品需求提升，公司将持续受益。另外，公司通过收购PSL及其子公司MFSS打通PCB软板业务，“软硬兼具”产品布局成型，综合竞争力进一步加强，未来成长空间广阔，预计公司2023-2025年EPS分别为0.98/1.45/1.82元，对应2024年3月8日收盘价PE分别为27.2/18.3/14.6X，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：（1）宏观经济恢复不及预期：PCB行业发展周期与宏观经济具有紧密联系，如果后续宏观经济恢复不及预期，将对PCB产业链企业经营业绩造成不利影响；（2）市场竞争风险。当前PCB生产厂商数量众多，市场竞争激烈，若公司未能保持相关产品领先的竞争力，将会面临市场份额下降的风险；（3）原材料供应紧张及价格波动风险。公司原材料成本占产品成本比重较高，若后续原材料价格出现大幅波动，且公司无法通过提高产品价格向下游客户传导，将会对公司经营成果产生不利影响。

自主海外同比高增，2024新能源向上动力更强

长安汽车(000625)
    事项：
    公司发布2024年2月产销快报。2月长安汽车销量15.3万台，其中自主品牌乘用车销量8.4万台，自主新能源车销量达到23226台，同比增加12.87%。
    平安观点：
    1-2月迎来开门红，海外销量同比高增。根据公司公布的产销数据显示，1-2月公司实现销量43.3万台，同比增长19.4%，自主乘用车销量28.0万台，同比增长15.74%。海外市场方面，公司1-2月份自主品牌海外销量达到7.6万台，同比增长106.2%。新能源车方面，1-2月公司自主品牌新能源车销量达到7.6万台，同比增长56.0%，其中深蓝汽车1-2月累计交付27036台，长安启源自品牌发布以来，累计交付量超过5.5万台。
    国资委调整中央企业汽车企业新能源车考核，公司积极应对行业价格战。2024年3月5日，国务院国资委表示将调整对国有企业的考核政策，对三家中央汽车企业（一汽、东风、长安）进行新能源汽车业务的单独考核，重点考核新能源汽车技术、市占率以及未来的发展，从新能源车业务看，在三家中央汽车企业中，公司的新能源车发展势头明显更强。此外，面对春节以后友商的降价动作，公司旗下两大新能源品牌深蓝和长安启源也积极跟进，旗下相关车型也有跟进降价动作。从国资委调整中央汽车企业新能源车考核和公司积极应对行业价格战的动作来看，预计公司在2024年将更加注重新能源车销量和市占率的增长。
    公司董事长亲自挂帅阿维塔，高端新能源或成为公司2024年发展重点。2023年12月，阿维塔科技迎来重大人事调整，长安汽车党委书记、董事长朱华荣担任阿维塔科技董事长，这一定程度上意味着长安汽车对于阿维塔品牌的战略重视以及未来更多的资源投入。我们认为在2024年20万元以下的新能源车势必会面临比亚迪的价格战压力，而阿维塔定位高端新能源，凭借搭载华为智能化解决方案，在智能化体验方面处于行业头部，所面临的竞争环境也相对友好，2024年阿维塔还将推出E15/E16两款车型以及增程版车型，预计阿维塔在2024年销量有望达到10万台左右。
    盈利预测与投资建议：公司是目前国有车企中新能源转型的领先者，随着国资委加大对国有车企新能源车的考核力度，公司的领先地位有望继续巩固。此外公司在智能化领域拥抱华为解决方案，在C端方面，阿维塔全面搭载华为智能化解决方案，深蓝品牌在2024年也将推出搭载华为智能解决方案的车型，B端方面，公司目前是明确参与华为新设立的智能化解决方案的车企，而我们此前也在报告《华为、长安强强联合，打造智能车时代的“博世”》中测算过该公司具备成长为国内智能车软硬一体解决方案头部供应商的潜力，具备千亿级别收入规模，百亿级别净利润规模的业务潜力。我们维持公司2023~2025年净利润预测为104.9亿/73.0亿/96.5亿元，依然维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）长安启源、深蓝、阿维塔等新能源车型销量可能不达预期，将对公司估值造成较大压力；2）公司传统的燃油车业务面临下行压力，导致公司自主品牌业务盈利承压；3）公司因并购深蓝汽车增加的无形资产摊销、商誉减值（当深蓝业绩不达预期时）可能会对公司业绩造成影响；4）公司与华为合作的合资公司尚未正式落地，存在一定的不确定性风险。

纯粹的制冷剂龙头，落定三代高配额

三美股份(603379)
    深耕制冷剂超二十年，上行周期中的弹性标的。三美股份是业务较为纯粹的国内制冷剂头部企业，聚焦二代和三代制冷剂。公司成立于2001年，2016年剥离上游萤石精粉加工业务，2019年上交所主板上市，2020年迈入含氟聚合物领域，新布局LiFSI、电子级氢氟酸、FEP、PVDF、LiPF6等产品，开启氟化工一体化布局。2024年三代制冷剂配额正式核发，公司在主流品种R32、R125、R134a、R143a上获取配额量分别为2.78、3.15、5.15、0.63万吨，占全国配额核发量的比例为11.6%、19.0%、23.9%、13.8%，主流品种总配额占比达16%，位于全国第二，头部地位加固，有望在行业集中度提升和制冷剂价格上涨趋势中实现业绩反弹。
    回顾氟化工产业周期，新一轮上行周期将开启。2009-2011年产业景气高升，系国内四万亿国债拉动需求；2012-2016年低位调整，欧债危机和国内地产调控放缓经济增速，HCFCs总量管控落地；2017-2018年，供给侧结构性改革和环保趋严，供应趋紧推涨制冷剂价格；2019-2023年宏观经济偏弱运行，终端需求较为低迷，2020-2022年三代配额竞争使制冷剂供应过剩。展望后市：2024-2026年萤石供应偏紧形势延续，三代制冷剂供应总量受控，二代配额大幅缩减（到2025年需累计缩减67.5%），主流品种基本面迎来改善、价格已高涨（据百川盈孚，2024年初至今R32价格上涨超40%），核发配额中高占比的企业业绩或将实现较好的触底回升。
    供应总量锁定、配额政策落地，头部集中度提升。2024年HFCs总量(不含R23)锁定在74.6万吨，其中出口配额约40.6万吨，占比54.4%。主要三代制冷剂品种R32、R125、R134a、R143a总配额量分别为23.96、16.57、21.57、4.55万吨，头部企业巨化股份、三美股份、东岳集团、中化蓝天(昊华)、永和股份、淄博飞源(拟由巨化控股)配额占比分别达30.7%、16.0%、10.5%、13.1%、7.6%、7.4%；2024年R32、R125、R134a的生产配额CR3分别高达66.2%、66.0%和79.6%，呈现明显的高集中度特征，后续随着配额逐步削减，集中化趋势将进一步演绎。
    主流三代制冷剂品种供需格局或将扭转。1）R32加速替代R22和R410a成为国内空调新装市场主要冷媒，维修市场渗透率尚有较大提升空间，2024-2026年R32国内供应稳定在14.2万吨情况下，或出现0.5-1.5万吨的较大供需缺口；2）R125作为混配R404A/R407C/R410A/R507等多种制冷剂的原料仍有较大需求，但考虑到上述制冷剂有被R32、R134a等逐步取代的风险，其需求或同比下降，预期中短期呈供略大于求的弱平衡状态；3）R134a仍占据汽车制冷市场主要份额，汽车产销量和保有量的增加带动R134a需求规模持续扩大，2024-2026年R134a国内供应稳定在8.26万吨的情况下，短期将呈紧平衡状态，中期或有一定供需缺口，远期有被R1234yf替代的风险。
    盈利预测及投资建议：三美股份作为纯粹的国内制冷剂头部供应商，在核发的2024年三代制冷剂生产总量中获取高配额，随着HFCs供应总量受控，行业基本面预期向好，氟化工产业长景气周期开启，主流制冷剂品种价格高涨，公司有望在上行周期中实现较好的业绩反弹，同时在制冷剂行业集中度提升的趋势下，公司头部地位也将加固。预测2023-2025年公司实现营收35.33、43.70、52.10亿元，归母净利润分别为3.13、7.05、8.11亿元，对应EPS分别为0.51元、1.15元、1.33元，对应2024年3月4日收盘价PE分别84.7、37.6、32.7倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：1）供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。2）下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。3）原材料萤石等价格大幅波动的风险：若上游核心原料萤石价格大幅波动，则可能会对制冷剂产品利润造成较大影响。4）制冷剂价格回落的风险：若市场供需结构未如预期改善，制冷剂前期价格超涨可能在后续快速回落，从而影响公司业绩。

营收盈利维持高增，资产质量保持稳健

常熟银行(601128)
    事项：
    常熟银行发布2023年业绩快报，常熟银行2023年归母净利润同比增长19.61%，营业收入同比增长12.04%，不良贷款率0.75%，拨备覆盖率537.88%。规模方面，截至2023年末，常熟银行资产规模同比增长16.19%，其中贷款规模同比增长15.0%，存款规模同比增长16.16%。
    平安观点：
    营收保持高增，盈利保持稳健。常熟银行2023年归母净利润同比增长19.6%（+21.1%，23Q1-3），增速水平保持相对稳健，预计仍处于可比同业前列。2023年营业收入同比增长12.0%（+12.6%，23Q1-3），增速略有放缓预计受到息差收窄的负面影响，但绝对水平预计仍处在行业前列，处于目前已披露业绩快报银行中首位。
    规模扩张稳健，异地布局持续完善。截至2023年末，常熟银行总资产同比增长16.2%（+15.6%，23Q3），贷款规模同比增长15.0%（+16.7%，23Q3），我们预计零售需求的萎靡一定程度拖累贷款增长，特别是按揭贷款和信用卡贷款投放相对更为乏力。截至2023年末，常熟银行存款规模同比增长16.2%（+17.5%，23Q3），延续高增态势。整体来看，常熟银行规模扩张保持稳健，1月海南2家村镇银行并购过程的有序推进也将持续完善公司异地布局，持续下沉的打法有望带来新的业务增量。
    资产质量保持平稳，风险抵补能力优异。常熟银行2023年末不良率为0.75%，与三季度末持平，资产质量整体保持平稳。从拨备水平来看，2023年末拨备覆盖率环比3季度末提升0.92pct至538%，拨贷比与3季度末持平于4.03%，绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持优异。
    投资建议：看好零售和小微业务稳步推进。公司始终坚守“三农两小”市场定位，持续通过深耕普惠金融、下沉客群、异地扩张走差异化发展的道路，零售与小微业务稳步发展，我们认为后续伴随区域小微企业和零售客户需求的持续回暖，公司有望充分受益。我们维持公司23-25年盈利预测，预计公司23-25年EPS分别为1.25/1.52/1.85元，对应盈利增速分别为24.8%/21.9%/21.2%。目前公司股价对应23-25年PB分别为0.80x/0.72x/0.64x，我们长期看好公司小微业务的发展空间，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下行致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

手机CIS正在向中高像素跃升，显示驱动协同性凸显

格科微(688728)
    平安观点：
    打造CIS及显示驱动“双引擎”，实现Fabless向Fab-lite转型。公司业务聚焦在CMOS图像传感器（COMS Image Sensor，简称CIS，下同）和显示驱动芯片赛道。CIS方面，公司早期主流产品为200万、400万、800万和1600万像素的中低像素的产品，产品正在向中高端拓展。公司正在大力推动自身从Fabless向Fab-lite转型，公司通过募集资金建设的
    12寸CIS产线项目已经在2023年12月实现量产。显示驱动芯片方面，产品主要为LCD驱动芯片，主要用于中小尺寸LCD面板。受到此前消费电子整体低迷影响，公司前9个月收入出现较为明显的下滑；但是从季度来看，公司收入增速呈现出逐季回升态势。2023年前9个月，公司实现收入32.45亿元，同比下降29.01%；Q1-Q3的当季收入同比增速分别为-50.82%、-29.6%和1.30%。
    手机CIS产品走向中高像素，市场潜力凸显且公司信心十足。公司的CIS主要应用于智能手机和功能手机上。公司推出的3200万像素的最新产品，标志着公司的CIS从低端逐步迈向中高端，并逐步从“副摄”走向“主摄”。基于公司自有的产品平台，公司正在将产品线推向到市场上主流的5000万像素，并积极研发更高像素的产品。公司对其1300万以上的手机CIS产品充满信心。2023年6月9日，公司发布的《2023年限制性股票激励计划（草案）》显示，2022年，1,300万像素及以上产品收入尚不足500万元。但该激励计划设定的业绩考核目标为1300万像素及以上产品线2023年-2026年收入分别不低于0.50亿元、6.00亿元、15.00亿元、20.00亿元。相对较快的收入增速目标的设定，也足见公司在该领域的发展信心。后续随着手机市场的恢复，以及公司自有产品的持续升级，该赛道后续发展潜力较大。
    DDIC产品布局趋于完善，OLED驱动将成为新增长点。显示驱动芯片（简称DDIC），是显示面板的主要控制元件。2023年上半年，公司显示驱动芯片业务迅速发展，自主研发的无外部元器件设计、图像压缩算法等一系
    列核心技术，大大提升了产品竞争力。公司显示驱动芯片产品差异化能力进一步提升，不断扩展在智能家居、医疗、商业显示等多种智能场景下的应用。除了LCD显示驱动芯片之外，公司也持续在关注AMOLED显示行业的发展。从趋势上看，受益于中国大陆TFT-LCD面板产能的进一步增长，TFT-LCD显示驱动市场相比于全球市场有更大的增长潜力。OLED作为第三代显示面板技术正处于快速增长阶段，并在一定程度上替代了部分LCD面板市场。公司已具备AMOLED驱动芯片产品的相关技术储备，未来AMOLED显示驱动IC也将成为公司的重要增长点。
    投资建议：公司作为国内COMS图像传感器赛道的重要参与者。一方面，正在将产品进行升级，拓展1300万像素以上的中高端市场，尤其是3200万和5000万像素的产品进展较为顺利，将使得公司有着更好的市场位置；另一方面，公司正在实现从Fabless向Fab-lite转型，自有产能和外部代工产能互为补充，自有工厂有望能够为自身中高端产线研发提供实验平台支持，提升研发效率，一举多得。此外，公司也正在围绕着显示赛道，拓展显示驱动领域，具备一定的技术和产品优势。我们预计，2023-2025年公司收入分别为46.11亿元、60.20亿元和74.57亿元，对应3月1日收盘价的PS分别为11.0X、8.4X和6.8X。我们看好公司在CIS和显示驱动赛道的发展潜力，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：（1）市场复苏不及预期的风险。公司下游赛道主要为消费电子、安防和工业等领域，尤其是消费电子，如果后续复苏不及预期，可能给公司营业收入和业绩增长带来较大压力。（2）技术研发进度不及预期或者方向出现偏差的风险。未来若公司技术研发水平落后于行业升级换代水平，或公司技术研发方向与市场发展趋势偏离，将导致公司研发资源浪费并错失市场发展机会，对公司产生不利影响。（3）经营模式切换不顺的风险。公司的经营模式将由Fables模式转变为Fab-Lite模式之后，可能会降低运营效率和灵活性，如果经营模式转变效果不达预期，可能会对经营业绩带来不利影响。

核心部件自制率高、空悬业务与标杆客户共成长

保隆科技(603197)
    平安观点：
    与标杆客户共成长、空气悬架业务有望高速发展。当前公司利润主要来源为胎压监测、金属管件、气门嘴，客户包括全球主要车企、Tier1及独立售后流通商。2023年上半年理想汽车成为保隆科技第一大客户，重点客户标杆示范效应突出、较早切入理想汽车空气悬架供应的保隆汽车具备先发优势，空气悬架业务有望获得高速发展。
    空气悬架赛道宽广，保隆科技空气弹簧自制率高。空悬提升驾乘舒适性，消费者感知度高，电动车产品特性与空气悬架适配度高，标杆车型热销带来显著示范效应，空气悬架正处渗透率快速提升期。软硬解耦的采购新模式给予空悬核心部件本土供应商广阔市场机遇。空悬核心部件制造壁垒高，空气弹簧是率先国产替代的空悬部件，且正向价值量更高的双腔空悬迭代，保隆科技空气弹簧自制率高，具备大规模稳定供货能力，作为上市公司有更好的融资机遇，竞争优势正逐步增强。
    盈利预测与投资建议。保隆科技基盘业务发展稳健，较早进行国际化布局，具备丰富的国际化运营经验，近几年公司立足自身优势积极拓展增量业务，空气悬架赛道广阔，公司产品布局全面、伴随标杆客户共同成长，空气悬架核心部件之一空气弹簧自制率高，伴随标杆客户共同成长，看好未来增长空间。我们预计公司2023/2024/2025年净利润为4.0亿/5.0亿/6.4亿。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
    风险提示：1）海外经营风险；2）原材料价格波动和供应短缺风险；3）新业务发展不及预期的风险；4）存货跌价损失风险；5）现供车型销量下滑及新供车型销售不畅风险；6）纯电动汽车快速发展对公司现有汽车排气系统管件业务冲击的风险。

开系列提价，彰显战略定力

今世缘(603369)
    事项：
    今世缘发布提价通知：1）2024年2月29日起停止接受第四代开系列销售订单；2）2024年3月1日起五代四开/对开/单开出厂价分别上调20/10/8元/瓶；3）计划外配额在计划内出厂价基础上，按照上调10元/瓶执行。
    平安观点：
    春节动销良好，价盘维持稳定。春节开系列动销势头良好、价盘稳定，对开/四开实际成交价分别为290~300/430元；伴随着前期的消费者培育，V3在南京、淮安等地区逐渐起势，低基数下快速增长，同时今世缘收缩了对于V3宴席政策投入，目前实际成交价590~620元。整体来看，渠道反馈今世缘春节期间红包投入加大，补充终端利润并促进动销。
    提价彰显战略定力，提升品牌高度。春节旺季后，我们认为公司对开系列的提价能够提升品牌高度，推动终端成交价持续向上，维护渠道和终端利润，第四代开系列的停货也为五代产品的导入打下市场基础，彰显战略定力，利好长期发展。
    在手底牌充足，苏中、苏南持续突破。展望未来，公司在手工具充足，四开增长势头良好，配额制下价盘有望保持坚挺，从而向下辐射带动对开、淡雅等中低档产品放量；V系列经过前期的调整后价盘企稳，高端化持续兑现。此外，受益于公司持续的消费者培育，公司在苏中、苏南地区增长强劲，自点率提升，省外聚焦核心市场，长期成长空间可期。
    看好长期前景，维持“推荐”评级。公司产品矩阵丰富，动销势头良好，省内高端化持续推进，苏中、苏南逐渐起势，省外持续拓展。我们维持盈利预测，预计2023-25年公司归母净利31.7/39.3/48.5亿元，分别同比增长26.6%/24.1%/23.4%，对应PE分别为21/17/14X，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济不确定性风险。当前，国内经济虽呈现出稳中恢

业绩增长良好，回购彰显信心

伟星新材(002372)
    事项：
    公司公布2023年业绩快报，全年实现营收64.2亿元，同比降7.7%，归母净利润14.3亿元，同比增10.0%。
    平安观点：
    投资收益叠加毛利率提升，利润延续良好增长。面对复杂严峻的行业竞争环境，公司继续以“长期可持续发展”为核心，全年营收同比降幅有限，归母净利润表现更优，主要因：1）宁波东鹏合立公允价值变动收益增加，前三季度投资收益同比增加1.7亿元至1.4亿元；2）原材料价格回落导致毛利率同比有所提升，前三季度毛利率同比提升4.0pct至43.9%。
    公司积极回购且董事长增持，彰显未来发展信心。2023年11月9日-2024年1月11日公司累计回购股份2017万股，占总股本1.27%，成交价格区间为13.57-16.50元/股，支付总金额近3亿元，本次回购的股份拟用于股权激励或员工持股计划。公司董事长兼总经理金红阳先生2024年1月8日买入公司股票合计1百万股，占公司总股本0.06%，
    投资建议：考虑下游地产修复较为缓慢，叠加2023年投资收益增加带来高基数，下调此前盈利预测，预计2024-2025年归母净利润分别为14.4亿元、15.7亿元，此前预测为15.5亿元、17.6亿元，当前市值对应PE为17倍、15倍。我们认为公司品牌、服务、渠道竞争力强，“同心圆”战略拓宽成长空间，管理团队能力突出，未来发展值得期待，高股息率意味着较高安全边际，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）若后续房地产修复不及预期，将对公司业务拓展形成不利影响。2）若后续油价上涨，或将导致公司原材料成本上升、制约盈利水平。3）防水、净水业务与塑料管道在产品性能、服务工序以及消费认知等方面存在差异，尤其是新产品获得消费者认可所需时间可能较长，业务拓展存在不及预期的风险。

洞藏起势，结构向上

迎驾贡酒(603198)
    平安观点：
    迎驾贡酒：定位生态酿酒，品牌历史悠久。迎驾品牌源自公元前106年汉武帝南巡饮，传承至今已2100多年。公司位于首批国家级生态保护与建设示范区、“中国好水”优秀水源地安徽省霍山县，凭借着优质的水源与酿造技术，公司先后获得“国家地理标志保护产品”、“中华老字号”等殊荣。目前公司拥有迎驾洞藏、迎驾金银星、百年迎驾、迎驾古坊等多个系列产品，年产原酒4万吨，白酒储存能力30万吨，为安徽白酒领军企业之一。
    安徽白酒：经济发展筑基，产品+渠道共振。安徽地产酒强势，素有“西不入川，东不入皖”的说法，呈现出古井一家独大，口子窖、迎驾贡酒交替领先的格局。复盘历史，我们发现对于徽酒：1）经济发展是消费升级的基础；2）前瞻性的价格卡位是放量的关键；3）渠道勇于革新，精细化、扁平化大势所趋。2022年安徽省GDP/人均可支配收入/固定资产投资增速分别为3.5%/6.0%/9.0%，分别位列全国第13/8/6，为白酒消费打下坚实的基础。
    产品：精准卡位主流价格带，竞对重心转移留足空间。安徽白酒主流价格带位于200-300元，合肥300元+消费氛围逐渐形成。公司洞藏系列主打生态酿酒差异化定位，精准卡位（洞6/洞9/洞16：120/210/350元）主流价格带，同时由于上线时间晚，渠道利润和推力较足，叠加竞对发展重心转移或阶段性调整，经过前期的培育，2021年后开始放量，引领公司收入高增、结构升级。
    渠道：洞藏公司扁平化运作，小商制+“1+1+N”精细化运营。迎驾贡酒在2017年成立洞藏销售公司，并集中公司资源进行推广，采用小商制与“1+1+N深度分销”加速下沉，在合理的成本投入下精细化运营提升终端掌控力。公司省内:省外收入7:3，省内消费氛围逐渐形成，自点率持续提升，市场、终端拓展空间充足；省外长期空间可期。
    我们预计迎驾贡酒2023-25年归母净利22.8/29.1/36.5亿元，分别同增33.7%/27.7%/25.4%，对应PE分别为22/17/14X。2024年可比公司Wind一致预期均值为18X，考虑到较强的业绩确定性和较快的增速，估值性价比凸显。首次覆盖迎驾贡酒，给予“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒等子行业受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响消费板块复苏；3）食品安全问题：食品安全关乎消费者人身安全，是行业发展的红线，一旦出现食品安全问题，对行业将产生巨大的负面影响，行业恢复或将需要较长时间；4）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定影响食品饮料行业的价格体系，安徽白酒竞争较激烈，或对行业造成不良影响。

公司业绩改善趋势明显，Green Host材料快速放量

莱特光电(688150)
    事项：
    公司发布2023年度业绩快报及2024年Q1业绩预告，2023年，公司实现营收3.01亿元，同比增长7.27%，实现归母净利润0.77亿元，同比下降26.84%；2024年Q1，公司预计实现营收1.13亿元-1.41亿元，同比增长60.06%-100.01%，预计实现归母净利润0.39亿元-0.48亿元，同比增长66.29%-105.83%。
    平安观点：
    2023全年公司营收小幅增长，Q4单季营收环比大幅提升。收入方面，2023年，公司实现营收3.01亿元，同比增长7.27%，其中，前三季度，公司优化产品结构，非OLED有机材料产品收入同比大幅下降导致前三季度收入同比下降11.21%，第四季度，公司营收创年内单季新高，同比增长79.18%，环比增长81.43%，主要受OLED终端品牌需求持续高涨影响，公司下游客户对于OLED终端材料的需求提升，公司新的量产产品Green Host材料销量大幅增加，收入环比增长78.79%；此外，医药中间体新项目量产，收入同比增长。利润方面，2023年，公司实现归母净利润0.77亿元，同比下降26.84%，实现扣非归母净利润0.55亿元，同比下降25.66%，公司营收同比增长而净利润同比下降的原因为：1）公司研发项目投入增加，导致研发费用同比增长1473万元；（2）政府补助同比下降1075万元；（3）新产品Green Host材料收入占比提升，但因处于快速增长初期，受规模效应不足、产线调试及工艺路线仍在优化等因素影响，毛利率暂低于OLED终端材料平均毛利率，后续通过持续工艺优化及规模效应提升等方式降低成本，毛利率预计将明显改善。
    公司预计2024年Q1营收利润同比均高增。2024年Q1，公司预计实现营收约1.13-1.41亿元（中值为1.27亿元），较2023年同期增加约4230-7045万元（中值为5638万元），同比增长约60.06%-100.01%（中值为80.04%）；预计实现归母净利润约3911-4841万元（中值为4376万元），较2023年同期增加约1559-2489万元（中值为2024万元），同比
    增长约66.29%-105.83%（中值为86.06%）；剔除股份支付的因素后，预计实现归母净利润4235-5165万元（中值为4700万元），较去年同期增长1791-2722万元（中值为2256万元），同比增长73.31%-111.38%（中值为92.35%）。公司预计2024年Q1收入利润均同比大幅改善，主要原因为OLED下游市场需求持续增长，同时新产品规模效应逐渐提升，叠加公司积极实施降本增效，盈利能力大幅提升。
    投资建议：公司是国内OLED终端材料龙头企业，Red Prime材料已量产多年，Green Host材料的出货快速提升，与OLED面板龙头企业京东方建立了稳定的供货关系，客户粘性较强；当前，OLED面板产业景气向上，终端品牌需求较为乐观，公司业绩有望维持稳定增长趋势。根据公司2023年度业绩快报和对行业发展趋势的判断，我们调整了公司的业绩预测，预计2023-2025年公司净利润将分别为0.77亿元（前值为1.25亿元）、2.02亿元（前值为1.51亿元）、2.61亿元（前值为1.73亿元），对应EPS分别为0.19元、0.50元、0.65元，对应2024年2月26日的收盘价，公司在2023-2025年的PE将分别为100.4X、38.4X、29.7X，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）消费电子市场回暖不及预期：公司产品主要应用于消费电子终端，若消费电子市场持续低迷，可能对公司的业绩增长带来不利影响。（2）客户拓展不及预期：公司下游客户拓展速度若放缓，可能使公司面临对单一客户依赖度过高的风险。（3）产品迭代速度不及预期：公司产品研发节奏若慢于下游客户的产品迭代速度，可能会导致公司订单丢失，客户粘性减弱。