业绩快速增长，高分红回报股东

芭田股份(002170)
    投资要点：
    事件：芭田股份4月14日发布2025年度报告，2025年全年实现营业总收入50.57亿元，同比+52.62%，实现扣非归母净利润9.07亿元，同比+124.00%；其中2025Q4单季实现营业总收入12.48亿元，同比+41.88%，环比-1.40%，实现归母净利润2.25亿元，同比+9.68%，环比-2.66%，实现扣非归母净利润2.25亿元，同比+9.88%，环比-0.56%。公司利润符合业绩预期。
    肥料磷矿产销增速亮眼，业绩快速增长。根据公司披露数据，2025年化肥制造/磷矿采选/新能源材料板块营业收入分别达28.48/21.62/0.47亿元，占比分别为56.32%/42.75%/0.93%，营收同比分别为+9.45%/+206.36%/+764.77%。复合肥/磷矿石/硝酸产品营业收入分别为28.03/21.62/0.19亿元，占比分别为55.43%/42.75%/0.38%，营收同比分别为+10.44%/+206.36%/-45.62%。化学肥料/磷矿采选产品/新能源材料产量分别为82.54/376.83/0.76万吨，同比+6.99%/+169.11%/+136.13%；化学肥料/磷矿采选产品/新能源材料销量分别为82.65/304.30/0.56万吨，同比+7.86%/+204.84%/+696.57%。根据百川盈孚数据，2025年复合肥/磷矿石市场均价分别为2927.06/1018.62元/吨，同比+2.78%/+0.50%；经测算，2025年复合肥/磷矿石单吨毛利润分别为464.31/394.15元/吨，同比为+6.61%/-6.51%。公司磷矿资源丰富，得益于磷矿石价格保持高位，且新能源材料产销量高速增长，公司盈利基本盘有望维持高位。
    公布利润分配预案，积极回报广大投资者。公司发布2025年度利润分配预案，公布公司2025年度供分配利润为589,502,336.61元；以截至4月15日公司已发行总股本970,351,707股为基数，向全体股东每10股派发现金红利5.70元（含税），预计合计派发现金股利553,100,472.99元（含税），不送红股，不以资本公积转增股本。
    根据《2025年度利润分配预案公告》，若本次利润分配预案审议通过，公司2025年度向全体股东每10股累计派发现金股利7.30元（含税），累计现金分红总额707,927,666.11元，占2025年度归属于上市公司股东净利润的77.66%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为61.64/69.15/70.19亿元，归母净利润分别为12.43/13.89/14.57亿元，同比分别为+36.33%/+11.76%/+4.94%，当前股价对应的PE分别为10.63/9.51/9.06倍，我们选取云天化/兴发集团/川恒股份为可比公司。公司产能扩增，产业链持续延伸，成长性强。矿产资源丰富，安全边际较高，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。产能投放不及预期风险；产品价格大幅波动风险；新产品开发风险；安全及环保风险；政策变动风险等

全球HiFi头戴式耳机市占率前列，消费级市场有望成为第二增长曲线

海菲曼(920183)
    投资要点：
    深耕行业二十一年，国内少数拥有全球影响力的高端电声品牌商。海菲曼是国内少数拥有全球影响力的高端电声品牌商，主要从事自主品牌“HIFIMAN”终端电声产品的设计、研发、生产和销售。公司专注“还原最真实声音”，产品定位高端电声市场，致力于为全球用户提供HiFi（High-Fidelity，高保真）级听音享受。公司为国家级专精特新“小巨人”企业、高新技术企业。公司“产能提升项目”募投项目拟开展头戴式耳机、真无线耳机、耳机放大器等电声产品的规模化生产。
    我国2013-2021年耳机行业总产值CAGR为13.68%，电声产品制造商逐步向中高端市场迈进。我国电声行业自20世纪80年代以来保持了快速发展态势，国内领先的电声产品制造商逐步从低端电声元器件市场竞争中突围，向中高端电声市场迈进。全球耳机市场规模从2013年的84亿美元增长至2022年的583亿美元，CAGR为24.02%。我国耳机行业总产值从2013年的492.56亿元增长至2021年的1,374.22亿元，CAGR达到13.68%，其中无线耳机为产值增速较快的细分产品。相对于普通的大众消费级耳机，发烧级耳机的研发、生产对技术要求较高，该市场通常由领先音频厂商发布的旗舰产品占据。根据BusinessResearchInsights数据，全球发烧级耳机市场2026年预计将达到36.7亿美元，到2035年或将达到64.7亿美元。从主要厂商来看，该细分市场仍主要由森海塞尔、铁三角、索尼、拜亚动力、歌德等欧美、日本厂商占据。根据中国电子音响行业协会公众号，2023年亚马逊、天猫平台销售数据显示，海菲曼产品与森海塞尔、索尼、铁三角、AKG等全球传统HiFi高端品牌直接竞争，在HiFi头戴式耳机中高端价位各区间均有市占率前5的产品。
    纳米振膜、DAC芯片等形成全链路声学自主可控，全球渠道构筑商业护城河。海菲曼创新成果丰富，产品线多样化且产品持续快速迭代。公司具备持续创新的产品研发机制，是国产电声厂商中少数具备从上游原材料到关键声学元器件及高精度产品研发、生产能力的公司之一。公司持续推出AryaOrganic、ANANDANano等新品，并对EditionXS、Sundara等经典款改款升级，带动头戴式耳机产品在保持整体销售快速增长的同时，产品均价进一步提升；此外，真无线耳机是公司近年来研发的重点方向，其销售额实现了显著增长。公司专注核心技术研发，自研两大关键元器件，已开发出低能耗WIFI无线音频技术。在产品和技术储备上，公司现有多个项目正处于研发阶段，包括平板耳机项目、高端音响项目、平板电脑项目、汽车音响项目等，产品有望不断延伸至更广泛的消费电子领域；并且公司薄膜材料的自产开发已有阶段性进展。公司以直销、经销相结合，综合运用线上、线下渠道，服务全球市场，线上销售渠道涵盖京东、天猫、抖音、亚马逊、AliExpress、Shopee等各大主流电商平台，并在海外通过自建官网商城直营销售；公司境内线下经销商超过40家，境外线下经销商超过100家，遍布北美、欧洲、亚太等地区。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.84/0.95/1.09亿元，当前股价对应PE分别为23/20/18倍。我们选取漫步者、恒玄科技、安克创新为可比公司，2026年对应可比公司PE均值为23X。公司在全球高保真音频产品领域建立了较高的市场地位，在发烧级耳机营收稳定增长同时，积极开拓高端/大众消费级市场。我们认为随着公司业务规模的扩大、具备独立DAC的高保真TWS耳机的进一步发展以及新产品的推出，有望进一步增加在发烧级、消费级市场占有率，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：技术与产品升级迭代风险、品牌声誉受损风险、发烧级类别市场空间较小，消费级耳机市场竞争激烈导致自身市场空间受限的风险

2026年一季报点评：营收同比+15%，计量校准业务修复、战略新兴板块成长

广电计量(002967)
    投资要点
    传统+新兴业务均稳健增长，Q1营收+15%
    2026年Q1公司实现营业收入7.1亿元，同比增长15%，归母净利润0.17亿元，同比增长251%。公司收入稳健增长，主要受益于计量校准增速修复，特殊行业、新能源、航空航天、集成电路等战略新兴板块持续成长。利润增速高于营收，主要系结构优化，以及规模效应下，盈利能力同比改善。
    毛利率稳中有升，费控能力继续增强
    2026年Q1公司销售毛利率40.3%，同比增长1.6pct，销售净利率1.8%，同比增长1.7pct。同期期间费用率40.3%，同比下降2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.6%/7.6%/13.8%/1.2%，同比分别变动-1.7/-0.8/+0.02/-0.4pct。
    检测服务行业季节性明显，Q1毛利率/费用率可看趋势不看绝对值
    加速布局战略新兴赛道，看好公司成长性
    2024年起广电计量战略转型，从综合性检测机构向国家战略板块聚焦，收入增速中枢上移，且净利率迎来向上拐点，Q1成长趋势延续。2026年公司定增落地，募资13亿元及使用自有资金，投向商业航天、集成电路等新兴赛道，且已把握AI发展产业机遇，可提供光模块/硅光/CPO光互连可靠性检测等一站式解决方案。战略新兴和高成长赛道的布局，将保障公司中长期的持续增长。
    盈利预测与投资评级：
    公司计量校准业务增速修复，特殊行业、新能源、航空航天、集成电路等战略新兴板块持续成长，我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为5.1/6.2/7.4亿元，当前市值对应PE27/22/19X，维持“增持”评级。
    风险提示：竞争格局恶化、定增项目建设不及预期等

2025年报点评：内销占比提升叠加减值影响致业绩下滑，26年有望恢复高增

方盛股份(920662)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报，2025年全年实现营业收入3.86亿元，同比增长11.31%；实现归属于上市公司股东的净利润0.20亿元，同比下降33.47%。从单季度表现来看，2025Q4实现营业收入0.97亿元，同比下降4.58%，环比下降12.15%，2025Q4归母净利润0.0045亿元，同比下降91.29%，环比下降90.74%。
    风电、储能、余热回收等领域需求增加带动收入提升：2025年公司换热系统/板翅式换热器/槽铝、封条和其他业务分别实现收入1.21/2.54/0.12亿元，同增11.10%/12.93%/-12.80%，内外销分别实现2.7/1.2亿元，同比+21.1%/-6.4%，主要系内销市场有风电领域客户需求订单增加及储能领域新客户开发新品批量转化为订单销售额增加，同时余热回收领域订单受锂电需求回暖呈现恢复性上涨，外销受关税政策影响有所放缓。毛利率方面，分别为20.96%/18.73%/22.78%，同增-3.74pct/-3.25pct/10.00pct，主要系铝锭结算均价增长。综合毛利率受内销占比提升影响下降3pct
    期间费率略有下滑，应收账款诉讼事项导致减值损失增加：公司2025年期间费用0.45亿元，费用率11.57%，同比减少1.58pct。2025年销售费用率为1.94%，同比下降0.23pct；管理费用率为6.08%，同比下降0.86pct；研发费用率为3.67%，同比下降0.73pct；财务费用率为-0.12%，同比增长0.23pct，主要系本期活期利率下降。公司2025年信用减值损失-0.07亿元，同比增长266.15%，主要系客户回款滞后公司采取诉讼导致单项计提坏账金额增加。
    盈利预测与投资评级：考虑公司低毛利内销占比有所提升，我们下调26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，预计26-28年公司归母净利润为0.33/0.45/0.59亿元（26-27年前值为0.61/0.8亿元），同增67%/37%/30%，考虑公司积极拓展风电、储能及数据中心液冷等业务，有望推动公司未来成长，维持“增持”评级。
    风险提示：竞争加剧、盈利不及预期。

2025年报&2026Q1点评：多因素扰动致短期承压，自有品牌仍星辰大海

乖宝宠物(301498)
    投资要点
    2025年营收增长约近30%，26Q1关税影响显现。2025全年营收67.7亿元（+29.1%，表同比，下同），归母净利润6.7亿元（+7.7%），扣非归母净利润6.6亿元（+10.8%）。25Q4营收20.3亿元（+29.1%），归母净利润1.6亿元（+3.8%）。26Q1营收16.4亿元（+11.1%），归母净利润1.2亿元（-39.5%），扣非归母净利润1.2亿元（-37.5%）。Q1收入增速放缓及利润大幅下滑，主因海外代工业务25Q1高基数，叠加汇率波动、原材料价格、折摊、股权激励费用等因素影响。
    25年自有品牌营收高增40%+，高端化战略持续兑现。分业务看，25年自有品牌营收49.7亿元（+40.1%），占比提升至73.4%（+5.8pct），为核心增长引擎。其中25年麦富迪同口径营收增长40%以上；高端品牌弗列加特营收增长80%+，完成品牌2.0升级，创新推出0压乳鲜乳源猫粮系列；高端子品牌霸弗营收增长60%+。主粮25年收入41.4亿元（+53.8%），占比提升至61.1%（+9.8pct），毛利率45.5%（+0.8pct），量价齐升趋势明显。分地区看，25年境内营收50.0亿元（+40.8%），毛利率46.1%（+0.5pct），境外营收17.7亿元（+4.5%），毛利率32.2%（-3.0pct），代工业务26Q1在关税扰动下预计进一步承压。
    盈利能力：毛利率稳中有升，费用率有所提升。①毛利率：2025全年毛利率42.5%（+0.2pct）；境内毛利率46.1%（+0.5pct），境外毛利率32.2%（-3.0pct）。26Q1毛利率41.6%，基本持平。②期间费用率：2025全年期间费用率29.7%（+2.7pct），其中销售/管理/研发费用率分别为22.6%/5.9%/1.4%，同比分别+2.5pct/+0.1pct/-0.3pct；26Q1期间费用率30.9%（+7.0pct），其中销售/管理/研发费用率分别为22.1%/6.6%/1.0%，同比分别+4.3pct/+1.6pct/-0.5pct。③净利率：2025全年归母净利率9.9%（-2.0pct）；26Q1归母净利率7.5%（-6.3pct），Q1主因海外代工业务受价格下降、汇率冲击等影响拖累净利率。
    盈利预测与投资评级：公司是国内宠物食品领军企业，在宠物食品赛道国产品牌崛起背景下，公司品牌力、产品力、研发力、渠道力α优势显著。考虑到公司海外代工业务受汇率、关税等因素影响，我们下调2026-2027年归母净利润预测从8.8/10.7亿元至7.3/8.8亿元，新增2028年归母净利预测11.1亿元，分别同比+8%/+22%/+25%，最新收盘价对应PE分别为32/26/21X，我们看好高端品牌心智建设与市占率提升所创造的长期价值，远超短期利润波动，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，上市前持股股东减持，汇率波动，原材料价格波动，海外关税政策不确定性等。

2026年一季报点评：业绩超市场预期，AIoT生态驱动高质量增长

瑞芯微(603893)
    投资要点
    公司26Q1业绩超市场预期，利润端加速释放。2026年第一季度，瑞芯微实现营业收入12.05亿元，yoy+36.22%；归母净利润3.29亿元，yoy+57.15%，创公司一季度业绩新高；扣非归母净利润3.20亿元，yoy+53.84%；基本每股收益0.78元，yoy+56%；加权平均净资产收益率为7.23%，同比增长1.49个百分点。截至26Q1末，公司总资产57.46亿元，较年初增长2.88%，归母所有者权益47.20亿元，较年初增长7.70%。
    瑞芯微"SoC+协处理器"双轨战略进入协处理器放量阶段，本质业务表现稳健。SoC平台侧，RK3588、RK3576及RV11系列一季度增长强劲，芯片销售收入同比增长36.22%，其中RK3588与RK3576凭借同档位稀缺的LPDDR5支持，在存储方案切换中保持供应链弹性，夯实基本盘。协处理器侧，RK182X系列自2025年7月发布、9月推出SDK以来，仅用约两个季度便快速导入AI PC/平板、智能座舱、服务机器人、工业视觉、智能家居等十几个行业，覆盖超数百家客户，首批客户已进入旗舰产品的发布与量产阶段，导入进度超出市场预期，标志着协处理器从导入期迈入放量期。
    端侧AIoT基本盘稳固，存储涨价未形成拖累。一季度AIoT市场延续增长态势，端侧AI深入千行百业、重塑产品体验的趋势愈发显著，核心驱动力在于端侧AI需求韧性及公司供应链适配能力。公司一季度召开首届AI软件生态大会，进一步丰富了AI软件算法协同合作生态，形成"硬件算力平台+软件算法生态"的闭环支撑。后续RK18及RK36系列协处理器即将投片，有望进一步打开放量空间。
    盈利预测与投资评级：公司作为国内SoC行业领军企业所具备的竞争优势，旗舰芯片RK3588领衔的多条AIoT产品线在下游市场占有率正稳步攀升，我们看好公司凭借高算力芯片的卓越性能，在汽车电子、机器人、机器视觉等新兴智能应用领域抢占市场先机、开拓崭新增长点的战略布局。基于公司业绩公告，我们调整公司2026-2027年归母净利润为13.9/17.8亿元（前值：14.5/18.7亿元），新增2028年归母净利润预期为22.82亿元，PE分别为54/42/33x。维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险，供应链稳定性风险，下游需求持续性风险，减持风险等。

公司简评报告：从韧性到弹性，全球炼化产能重构下的机遇

恒力石化(600346)
    投资要点
    2025年营收承压但盈利韧性凸显：公司2025年全年实现营业收入约2009.86亿元，同比下降14.93%；归母净利润约70.75亿元，同比增长0.44%；扣非净利润约59.49亿元，同比增长14.21%。2025年石化行业面临严峻经营环境，行业整体承压。2025年布伦特原油均价约69.2美元/桶，同比下跌14.4%。公司主要产品营收均出现不同程度下降。但公司盈利却实现正增长，除了原料成本利好，主要源于公司成本管控效果显著，且通过一体化平台降低系统性成本。其中炼化产品毛利率从2024年的13.13%跃升至20.91%，同比提升7.78pct，带动公司2025年整体毛利率同比提升3.28pct，达13.14%。
    经营现金流创新高，盈利质量扎实：公司2025年经营活动产生的现金流量净额同比增长36.9%至约311.22亿元，达到新高，主要系付现成本降幅超过收入端降幅，且期货经纪业务收到客户备付金大幅增加。2025年净现比高达4.4倍，显示公司盈利质量扎实、对上下游议价能力突出。
    2026年一季报利润爆发式增长：2026年1季度，公司实现营业收入491.91亿元，同比-13.74%；实现归母净利润39.1亿元，同比+90.65%。主要受益于：1）原油成本端有利条件。2026年Q1公司原油平均进价约3483元/吨（约68美元/桶），而产品价格则受益于地缘冲突后油价上行而大幅上涨，PTA及聚酯新材料板块销售均价分别同比上升7.12%、9.84%。2）公司主动调整销售策略，库存收益增长。公司基于看好化工品价格观点，一季度采取保价惜售策略，产品阶段性库存增加。
    地缘扰动后加速全球炼化产能重构，我国石化产业链优势突出：欧美日韩因能源成本高企碳税压力及装置老化而持续退出，中国凭借低成本炼化一体化优势正加速填补全球缺口。2026年地缘冲突进一步强化了这一趋势。海外供应链持续承压，叠加国内“十五五”新材料自主可控政策的强力驱动，高附加值新材料领域迎来国产替代的历史性窗口。“反内卷”政策与碳双控将加速行业供给格局优化，2025年以来行业资本开支持续下降，龙头企业有望在存量竞争时代获得更高的市场份额和定价权。
    一体化、多元化平台融合创造成本安全垫，新材料构筑第二成长曲线：公司已形成2000万吨/年炼化、600万吨/年煤化工、150万吨/年乙烯、1660万吨/年PTA为核心的“油煤化”深度融合平台，并在新材料领域取得多项技术突破：康辉新材成功攻克偏光片保护基膜生产瓶颈，优等品率从30%跃升至90%；恒力炼化HDPE聚乙烯装置成功开发高端牌号产品；恒力化纤为国内唯一实现中空弹丝自主开发并量产的企业。此外，康辉新材在中高端MLCC离型基膜、OCA离型基膜、锂电池制程保护膜等领域实现自主化，多个高附加值产品实现量产或技术突破。公司累计获得国内外专利授权2039件，2025年新增超300件，创新活力持续迸发。
    盈利预测和投资建议：根据最新财报及原油波动预期，我们适当微调盈利预测，预计2026年-2028年公司归母净利润分别为116.37、123.04、131.33亿元（2026-2027年原预测值为110.06、127.37亿元），对应EPS分别为1.65、1.75、1.87元，对应PE（以2026年4月23日收盘价计算）分别为14.59倍、13.80倍和12.93倍。我们看好全球炼能重构下公司的龙头属性，维持“买入”评级。
    风险提示：原料能源价格大幅波动风险；全球贸易链稳定风险；行业竞争加剧风险。

2025年释放经营压力，2026Q1收入同比+9%

迎驾贡酒(603198)
    核心观点
    2025年释放经营压力，2026Q1收入及净利润均同比增长。2025年公司实现营业总收入60.19亿元/同比-18.0%，归母净利润19.86亿元/同比-23.3%；2025Q4收入15.03亿元/同比-17.9%，归母净利润4.74亿元/同比-18.6%；2026Q1收入22.30亿元/同比+8.9%，归母净利润8.35亿元/同比+0.73%。结合2025Q4+2026Q1看，收入同比-3.7%/净利润同比-7.3%/收入+预收环比变化合计同比-3.8%，下滑幅度有较明显收窄，伴随公司产品、渠道、区域等逐步调整到位，预计有望先于板块确认基本面拐点。
    2025年公司主动调整，预计洞藏产品势能持续。分产品看，2025年中高档/普通白酒收入46.83/10.04亿元，同比-18.03%/-22.13%，其中中高档酒量-14.81%/价-4.19%，全年消费场景和需求下滑较大，预计公司在较高库存水位下减负渠道，洞6、洞9在同价位中自点率优势仍然保持。分区域看，2025年省内/省外收入42.66/14.21亿元，同比-16.25%/-25.57%，预计省内合肥淮南淮北等市场表现稳健，基地市场六安主动去库调整。分渠道看，2025年直销（含团购）/批发代理收入4.52/52.34亿元，同比+1.62%/-20.17%。利润端看，2025年整体毛利率
    72.5%/同比-1.4pcts，其中中高档/普通白酒毛利率分别80.57%/56.08%，同比-0.49/-1.85pcts，预计洞藏系列内部结构有沉降、低端产品货折等投入加大。2025年税金及附加/销售费用/管理费用率分别15.5%/11.1%/4.3%，同比+0.39/+2.07/+1.12pcts，系收入负规模效应影响。
    2026Q1收入同比增长、现金流表现稳健，净利率阶段性承压系旺季加大市场投入。收入端看，26Q1中高档/普通白酒收入18.73/2.64亿元，同比+8.87%/+9.15%；Q1省内/省外收入18.13/3.24亿元，同比+10.97%/-1.37%。我们预计1）春节期间洞6、洞9在核心市场动销实现增长，洞6的消费者自点率在同价位领先竞品、在费用投入阶段性加大后能继续抢占份额；2）2025Q4起贡3、贡5在多地招商以补充100元以内价位增量，3）省内基地市场优势夯实，合肥在新联盟体模式下仍具产品升级势能，六安在多渠道精细化运作下也有望止跌；4）低端产品及省外市场在库存降至较低水位后调整亦渐近尾声。利润端看，26Q1毛利率75.6%/同比-0.9pcts，税金及附加率/销售费用/管理费用率14.9%/9.2%/3.0%，同比+0.51/+1.52/-0.10pcts，旺季为应对竞争，公司仍阶段性加大消费者和渠道端投入，整体净利率-3.04pcts至37.4%。结合25Q4+26Q1看现金流，两季度销售收现同比-1%，经营性现金流净额同比+40%，税费等支出改善明显。截至2026Q1末公司合同负债5.32亿元/环比+0.48亿元，预计后续经营延续稳健表现。
    投资建议：2026年预计公司产品、渠道、区域逐步调整到位，渠道状态良性，整体有望回归增长；中长期看，洞藏结构升级动力、省内渗透率提升趋势将延续，规模效应打开后净利率也有望逐步提升。考虑到短期需求及竞争压力，维持此前收入预测、略下调净利润预测并引入2028年预测：预计2026-2028年公司收入
    64.0/70.3/76.3亿元，同比+6.4%/+9.8%/+8.5%；归母净利润20.2/22.7/25.8亿元，同比+1.6%/+12.7%/+13.5%（前值26/27年21.5/24.0亿元），当前股价对应26/27年14.1/12.5倍P/E，维持“优于大市”评级。
    风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；低档酒表现不及预期等。

自有品牌高增，研发打造核心壁垒

乖宝宠物(301498)
    事件描述
    公司披露2025年报和2026一季报。2025年，公司实现收入67.69亿元/同比+29.06%，归母净利润6.73亿元/同比+7.75%，扣非归母净利润6.65亿元/同比+10.80%；其中25Q4实现营业收入20.32亿元/同比+29.11%，归母净利润1.60亿元/同比+3.78%，扣非归母净利润1.72亿元/同比+9.51%。26Q1公司实现营业收入16.44亿元/同比+11.08%，归母净利润1.24亿元/同比-39.50%，扣非归母净利润1.24亿元/同比-37.47%。
    事件点评
    自有品牌价值提升，主粮业务高增，公司经营保持韧性。2025年，公司自有品牌营收49.65亿元/yoy+40.06%，收入贡献73.35%/yoy+5.76pct；主粮
    收入41.38亿元/yoy+53.79%，毛利率45.52%/yoy+0.82pct。其中，麦富迪品牌同口径增长40%以上，高端品牌弗列加特增长80%以上，麦富迪高端子品牌霸弗增长60%以上。整体来看，公司毛利率向上，2025和26Q1毛利率分别为42.49%/41.61%，yoy+0.22pct/0.05pct，公司产品结构和品牌价值持续优化提升。
    短期业绩承压，系公司战略投入增加和外部因素共同作用所致。当前公司正处于结构升级的关键期，市占率仍为核心目标，坚定战略投入以换取长期增长，成本费用端对短期业绩造成影响。一方面，销售费用因新品孵化、品牌投入、直销比例提升有所增加，2025年销售费用15.27亿元/yoy+44.79%，26Q1销售费用3.64亿元/yoy+38.08%；另一方面，原材料成本、股份支付、固定资产折旧等成本费用也有所增加。代工业务方面，2025年实现收入17.76亿元/yoy+6.01%；26Q1海外代工业务在高基数、关税、汇率共同影响下同比下滑，公司正通过泰国产能替代、拓展欧洲等非美市场对冲相关影响，预计26Q2后高基数影响逐步减少。
    研发铸造长期壁垒，深耕犬猫天性研究与WarmData数字生命库。研发战略全面升级，转向基础研究与技术转化双轮驱动，围绕犬猫真实饮食需求，用先进配方和高端适配工艺打造精准营养产品，同时AI赋能显著缩短研发周期；此外，全面落地数智化供应链战略，持续扩大国内外高端产能配套，大幅提升生产效率与物流效率。年报中，公司提到即将推出康弗处方粮等原创精准营养产品，产品布局进一步完善，高端化结构持续推进。
    同步推出股份回购、高管增持、分红方案，彰显长期发展信心。公司拟回购股份用于股权激励或员工持股计划，价格不超过75元/股，金额1-2亿元；同时，公司实控人及高管拟增持公司股份，金额不低于1130万元。此外，公司将以总股本400,472,840股为基数，每10股派发现金红利2.5元（含税），共计派发100,118,210元，占合并报表净利润的14.87%。
    投资建议
    宠物食品行业竞争加剧，公司正处在结构升级的关键攻坚期，公司以高质量市占率为目标，短期增加营销、研发、资本开支等投入，本质是为了实现新一轮增长。我们认为随着公司Warmdata的成熟应用，公司在研发端、产品端的壁垒有望持续加深，看好公司长期投资价值。预计公司2026-2028年净利润分别为7.49\9.08\10.48，对应公司4月22日收盘价58.13元，2026-2028年PE分别为31.1\25.6\22.2，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；汇率波动风险；自有品牌增长不及预期的风险；品牌及产品舆情风险；因管理不当导致出现食品安全的风险；全球贸易摩擦
    加剧的风险。

2025年报及2026年一季报点评：Q1率先恢复增长，洞藏韧性、省内强势

迎驾贡酒(603198)
    投资要点
    事件：公司公告2025年年报及2026年一季报，2025年营收60.19亿元，同比-18.04%，归母净利润19.86亿元，同比-23.31%；其中25Q4营收15.03亿元，同比-17.89%，归母净利润4.74亿元，同比-18.63%。26Q1营收22.30亿元，同比+8.91%，归母净利润8.35亿元，同比+0.73%。
    25年主动调整务实降速，动销仍保持良性。25年面对白酒行业调整带来的多重挑战，公司主动调整经营策略，务实降速确保渠道良性、立足长远发展。1）分产品来看，25年中高档收入同比-18%、普通档同比-22%，洞藏系列保持韧性，金银星及低档酒下滑明显；2）分区域来看，25年省内、省外收入分别同比-16%、-26%，省内在经历连续高增后阶段性调整，动销仍保持行业领先。25年销售净利率同比-2.3pct至33%，主要系毛销差阶段性承压所致。其中销售毛利率同比-1.4pct、税金及附加率同比+0.4pct，期间费用率同比+2.5pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.06pct/+1.12pct/-0.04pct/-0.67pct)。
    26Q1率先恢复增长，洞藏韧性、省内强势。在经历自24Q4以来5个季度下滑后，26Q1营收同比+8.9%率先恢复增长。1）分产品来看，26Q1中高档、普通档收入分别同比+8.9%、+9.2%，预计洞藏系列恢复双位数增长，金银星止住下滑趋势。2）分区域来看，26Q1省内、省外收入分别同比+11.0%、-1.4%，省内自24Q4以来跟随行业调整，当前价盘平稳、库存良性，预计挤压式增长下省内份额逆势提升；省外核心区域江苏、上海逐步企稳。此外，26Q1销售净利率同比-3pct至37.6%，仍为阶段性毛销差承压所致。其中销售毛利率同比-0.9pct、税金及附加率同比+0.5pct，期间费用率同比+3.0pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.52pct/-0.10pct/-0.03pct/+1.61pct)。26Q1末合同负债5.3亿元，环增0.5亿元/同增0.8亿元，经营势能触底企稳。
    盈利预测与投资评级：迎驾26Q1率先恢复增长，同时积极调整销售高管、有望更好抢抓行业恢复期机遇。参考26Q1经营节奏，我们更新2026~2027年归母净利润预测为21.0、23.8亿元（前值19.6、22.6亿元），新增2028年归母净利润预测为26.9亿元，对应当前最新PE分别为14、12、11X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期

顾家家居：向外看、结构增长，向内求、系统优化

顾家家居(603816)
    事件：公司发布2025年报。25全年实现收入200.56亿元（同比+8.5%），归母净利润17.90亿元（同比+26.4%），扣非归母净利润16.29亿元（同比+25.1%）；25Q4实现收入50.44亿元（同比+7.8%），归母净利润2.52亿元（同比+334.4%），扣非归母净利润2.40亿元（同比+191.4%）。利润波动较大主要系汇兑&减值等外部因素影响，根据我们测算，还原后公司25Q4净利润增速仍超30%。此外，公司分红比例为63.3%，对应2025年股息率约4.5%。
    点评：公司25Q4实现稳健增长，我们预计外销增长领先，内销保持韧性。26Q1受制于国内国补节奏波动，以及海外地缘冲突加剧，我们预计整体收入增长或略有放缓，后续季度考虑低基数、增长有望更为靓丽。
    内销深化改革，产品结构优化。25H2公司内销收入为47.15亿元（同比+1.6%），毛利率为37.0%（+0.75pct）。公司内销主动聚拢资源至战略品类，我们预计功能沙发增长态势优异（25年沙发增速达13.4%，我们预计功能产品增速更优），助力中高端产品零售占比持续提升，成为线下市场核心增长动力。此外，公司加速渠道结构优化转型，紧跟趋势布局京东MALL等新零售渠道，并在下沉市场通过副品牌升级加速用户覆盖。公司零售转型已逐步从投入期转至收获阶段，在商品运营/会员运营/履约等方面成功打造成熟模型，我们预计后续运营能力改善将推动公司内销份额持续提升。
    外销逆势成长。25H2公司外销收入为50.68亿元（同比+13.1%），毛利率分别为25.4%（同比-2.71pct）。25年公司数个核心战略市场均超额达成预算，其中床垫业务非美市场实现突破性增长，跨境电商亦维持增长态势。当前公司持续推动组织/运营/决策前移，推动本土化运营，在北美市场构建前端营销赋能体系，在东南亚、南亚、中亚等区域加速OBM门店布局，自有品牌出海路线初步成型。未来凭借多元产品&渠道共同协作，我们预计公司海外市场有望维持稳健增长。
    盈利短期承压，费用管控优异。25Q4公司毛利率为33.90%（同比-1.3pct），归母净利率为4.99%（同比+3.8pct，还原汇兑&减值影响后仍在8%+，整体表现稳健），我们预计毛利率承压主要受美国关税影响，伴随公司产品结构持续优化以及海外产能规模效应显现，未来有望逐步修复。费用表现来看，25Q4期间费用率为25.80%（同比+1.5pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为21.58%/1.13%/2.64%/0.44%（同比分别-1.8/+0.5/+1.1/+1.7pct），剔除汇兑影响后，整体费用率向下。
    现金流&营运能力保持稳定。25Q4经营性现金流净额为9.19亿元（同比-2.0亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为59.8/30.0/48.9天（同比-0.7/+2.5/+0.05天）。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为20.9/23.2/26.0亿元，对应PE为12.0X/10.8X/9.6X。
    风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、贸易摩擦风险

养殖成本出色，财务结构稳健

温氏股份(300498)
    公司披露2025年年报和2026年1季报。公司2025年实现营业总收入1038.62亿元，同比-1.69%，归母净利润52.66亿元，同比-43.25%，EPS0.79元，加权平均ROE12.57%，利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利2元（含税）。公司2026年1季度实现营业收入245.26亿元，同比+0.34%，归母净利润-10.70亿元，同比-153.15%(2025Q1归母净利润20.13亿元)。公司优化资产结构，合理控制资产负债率，截止2026年1季度末的资产负债率约为53.14%。
    生猪养殖生产指标持续改善。公司2025年生猪销量4047.69万头（其中毛猪和鲜品3544.67万头，仔猪503.02万头），占全国生猪出栏总量71973万头的5.6%，毛猪销售均价13.71元/公斤，同比下滑17.95%，实现营业收
    入645.34亿元，同比-0.49%。公司2025年强抓基础生产管理和重大疫病防控等工作，核心生产指标持续优化，全年肉猪养殖综合成本6.1-6.2元/斤，同比下降约1.1元/斤。
    肉鸡养殖生产保持稳定。公司2025年销售肉鸡13.03亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），同比增长7.87%，占全国肉鸡出栏总量152.0亿只的8.6%，毛鸡销售均价11.78元/公斤，同比下滑9.80%，实现营业收入348.50亿元，同比-2.43%。公司2025年肉鸡业务生产持续保持高水平稳定，毛鸡出栏完全成本约为5.7元/斤。
    公司2026年1季度销售肉猪934.34万头（含毛猪和鲜品），1月-3月毛猪销售均价分别为12.75元/公斤、11.62元/公斤和10.11元/公斤。公司2026年1季度销售肉鸡约3亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），1月-3月毛鸡销售均价分别为11.72元/公斤、12.1元/公斤和11.93元/公斤。2026年初以来的猪价走低虽然对公司短期业绩造成局部压力，但是行业低价有助于进一步淘汰行业落后产能。公司养殖成本在行业处于领先梯队，同时财务结构稳健，有望
    享受下一轮上行周期的红利。
    投资建议
    我们预计公司2026-2028年归母净利润22.77/85.03/113.47亿元，对应EPS为0.34/1.28/1.71元，当前股价对应2026年PB为2.5倍，维
    持“买入-B”评级。
    风险提示
    生猪和家禽疫情风险、原材料涨价风险、养殖基地遭遇自然灾害风险。

成本压力缓解盈利修复，1Q26业绩表现亮眼

洽洽食品(002557)
    洽洽食品发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收及归母净利润分别为65.7、3.2亿元。同比分别-7.8%、-62.5%。1Q26公司营收及归母净利润分别为22.2、1.7亿元，同比分别+41.5%、+117.8%。2025年公司受核心原材料成本波动影响业绩承压，1Q26随着原料采购价格同比回落，经营显著修复。展望2026全年，随着新兴渠道覆盖持续提升、成本压力逐步释放，公司盈利改善趋势清晰，经营有望持续向好维持买入评级。
    支撑评级的要点
    渠道结构持续优化，直营占比显著提升。2025年公司实现营收65.7亿元，同比-7.8%。其中，4Q25营收20.7亿元，同比-12.7%。受春节错期影响，2026Q1公司经营强势修复，单季营收22.2亿元，同比+41.5%，若将4Q25与1Q26合并来看，合计营收同比+8.8%，经营韧性凸显。（1）分产品看，2025年葵花子、坚果类分别实现营收40.2、17.6亿元，同比分别-8.2%、-8.4%。拆分量价来看，2025年公司休闲食品销售量为22.6万吨，同比-5.5%；吨价为2.9万元/吨，同比-3.1%。销量下滑主要系薯片、西瓜子品类销售承压，花生果、鲜切薯条等新品类实现较好增长。1Q26礼盒销售旺盛，全坚果产品增长较快。（2）分渠道看，传统经销渠道受KA卖场人流下滑、终端小店遭新兴渠道分流影响出现下滑，公司积极顺应渠道变革，加速布局量贩零食、会员店、即时零售等新兴渠道，渠道精耕成效显现，山姆、盒马等渠道实现较快增长。2025年末公司经销商数量增至1717家，同比增加337家，终端网点数量提升7万家至56万家。全年经销及其他渠道营收同比-19.4%，直营（含电商）渠道营收同比+37.0%，营收占比分别为69.5%、30.5%，直营渠道占比同比提升10pct。
    成本扰动减弱，1Q26毛利率同比提升5.6pct，盈利弹性释放。（1）2025年公司毛利率23.4%，同比下降5.4pct，主要受葵花籽、核心坚果原料成本上行影响，全年休闲食品吨成本同比+4.1%，叠加公司主动推进产品与渠道结构调整，整体盈利水平短期承压。分渠道毛利率来看，2025年经销商渠道毛利率为24.9%，直营（含电商）渠道毛利率为19.9%，直营渠道占比提升对综合毛利率形成一定拖累。费用端，2025年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为11.2%/4.8%/1.2%/1.4%，同比提升1.2/0.5/0.1/2.3pct。整体费用率上升主要由于公司加大新品研发及新兴渠道市场投入；其中财务费用率明显上升，主要受借款利息及可转债利息摊销增加的影响。（2）1Q26公司盈利能力显著修复，单季毛利率25.1%，同比提升5.6pct，核心驱动来自新采购季葵花籽采购价格同比下行，春节后公司适度加大原料储备锁定成本，后续成本端压力有望持续缓解。综上，2025年公司净利率为4.9%，同比下降7.1pct；1Q26净利率回升至7.6%，同比提升2.6pct。
    26年产品矩阵持续升级，渠道精耕纵深推进，毛利率有望稳步回升。产品端，公司将继续强化葵花籽终端陈列，通过促销及跨界联名拓展聚会、餐饮、茶咖等场景；针对部分坚果原材料高位运行，以结构优化、附加值提升及新品推广改善毛利率，并重点发力魔芋、冰淇淋等新品类，推进品牌年轻化。渠道端，公司持续提升终端覆盖效率，扩大新兴渠道占比；针对KA渠道推出定制化高性价比产品，依托经销商深化精耕，增加门店专供以提升单店收入。成本端，新采购季葵花籽价格同比下行，原料压力显著缓解，叠加产品结构优化，预计全年毛利率稳步回升，经营质量持续改善。
    估值
    为适应市场变化，公司积极优化渠道与产品结构，渠道生态良性发展。2026年，随着新兴渠道覆盖持续提升、成本压力逐步释放，公司盈利改善趋势清晰，经营有望持续向好。根据公司2025年业绩，我们调整此前盈利预测，预计26-28年公司营收分别为72.9、78.8、83.5亿元，同比增速分别为10.8%、8.2%、5.9%，归母净利分别为6.6、7.9、8.7亿元，同比增速分别为+108.2%、+18.9%、+9.7%，当前市值对应26-28年PE分别为18.0X、15.2X、13.8X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    需求不及预期、渠道拓展不及预期、新品动销不及预期、原材料成本上升、市场竞争加剧。

2025年公司营利双增，产品结构持续优化，三基地布局有望打开成长空间

盖世食品(920826)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年度报告，2025年公司实现营业收入6.30亿元(yoy+18.01%)、归母净利润4758.19万元(yoy+15.84%)，毛利率、净利率分别为18.63%、7.20%。其中，2025Q4公司实现营业收入1.81亿元(yoy+22.53%)。公司营业收入与利润实现双增长，主要得益于江苏工厂产能逐步释放带来的规模效应与大连、江苏两地工厂的原料产地优势。此外，公司发布2025年年度权益分派预案，以未分配利润向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税），共预计派发现金红利1405万元。
    产品结构持续优化，鱼子类与海珍味类产品为增长引擎。2025年公司通过明确品牌定位、深化与头部餐饮连锁企业的战略合作，不断拓宽销售渠道，叠加产能的稳定保障与产品创新升级，从而实现营收和利润的双增长。分产品来看，公司2025年藻类业务实现营收2.43亿元(yoy+9.58%)，占总营收约38.50%，毛利率为21.73%(yoy+1.40pcts)；鱼子业务实现营收1.63亿元(yoy+30.85%)，占总营收25.78%，毛利率为13.63%(yoy-4.33pcts)，主要系公司持续丰富鱼子类产品品类供给，拓展多元化产品；同时市场部加大产品推广力度、拓宽销售渠道等举措，有效提升了鱼子类产品的市场渗透率与客户认可度，带动销售收入实现显著增长；菌种业务实现营收8912.97万元(yoy+15.69%)，占总营收14.14%，毛利率为20.40%(yoy+5.32pcts)；海珍味业务实现营收8141.67万元(yoy+38.01%)，占总营收12.91%，毛利率为19.71%(yoy+5.75pcts)，核心驱动因素为公司前期市场布局与客户资源积累成效持续释放，同时品质管控体系与供应链优势进一步强化了海珍味类产品的品质竞争力；山野菜业务实现营收3932.31万元(yoy+14.77%)，占总营收6.24%，毛利率为16.81%(yoy+1.51pcts)。分地区来看，公司2025年国内收入3.40亿元(yoy+31.88%)，占总营收54%，毛利率15.71%；国外收入2.90亿元(yoy+5.04%)，毛利率22.06%，主要原因系公司持续优化海外市场产品策略，重点推广高价值的鱼子类、高毛利的藻类调味产品。
    三基地布局成型，BC端双轮驱动，产能协同效应逐步释放。截至2025年，公司阶段性确立大连工厂、江苏工厂、泰国工厂三大生产基地布局，三地工厂实施差异化产能分工，实现原料、市场、产能的互补协同。大连工厂依托近30年食品出口经验，保障高端定制化产品生产与交付，保持满产高效运行；江苏工厂2024年5月正式开业后，2025年持续推进产能爬坡，智能化生产线运行效率稳步提高，有效缓解了公司产能问题；泰国工厂完成生产线搭建与体系认证并进入试生产阶段，聚焦海藻、海珍味等核心品类本地化生产，利用东南亚原料资源与国际贸易区位优势，为新兴海外市场提供产能支撑。公司始终立足自主研发产品和技术，打造大连、江苏、上海三大专业研发团队，截至2025年底，公司已获得专利48项，其中发明专利6项、实用新型专利42项。公司采用B端与C端双线并行策略，组建“铁三角”服务团队聚焦大客户、大平台，并实施区域精耕策略，以上海分公司为核心实现华东区域本地化深度服务，以泰国工厂为支点拓展新兴市场；公司实施客户分层管理，资源向高价值客户倾斜，联合合作伙伴实现区域本地化深度服务。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润为0.55、0.65和0.75亿元，对应PE为27、23、20倍。公司为中国标准化凉菜领导品牌，国内外产能逐步释放，我们看好其凭借研发实力、销售渠道拓展以及丰富的客户资源不断提高产品在细分品类的市占率，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、汇率变动风险、人工成本上升风险

2025年报及2026年一季报点评：研发高投入赋能管线突破，创新布局构筑核心竞争力

苑东生物(688513)
    投资要点
    事件：公司近期发布2025年及2026年一季度财报，2025年实现营业收入13.31亿元（-1.36%，括号内为同比，下同），实现归母净利润2.84亿元（+19.24%），实现扣非归母净利润2.08亿元（+19.02%）。2026Q1单季度实现营业收入3.26亿元（+6.75%），实现归母净利润0.51亿元（-16.11%），实现扣非归母净利润0.38亿元（-17.81%），2026Q1利润的承压主要是创新药板块研发费用的增加，以及1-8批集采的降价。
    产品结构优化推进，精麻增量可期：分产品来看，2025年公司化学制剂业务营收10.63亿元（-1.31%），原料药业务营收1.23亿元（+1.65%），CMO/CDMO业务营收0.65亿元（-0.88%），技术服务及转让营收0.66亿元（+5.44%）。分地区看，国内实现收入12.98亿元（-1.96%），海外实现收入0.31亿元（+24.24%）。化学制剂业务主要系第十批集采的影响所致，公司凭借丰富的管线储备与较强的接续能力，酒石酸布托啡诺注射液、盐酸纳布啡注射液等新品已进入快速放量阶段，有效对冲集采带来的收入缺口。此外，氨酚羟考酮有望近期获批，将进一步丰富公司精麻产品矩阵，贡献新增量。国际化方面稳步推进，亚甲蓝注射液成功拿到ANDA文号，盐酸尼卡地平注射液实现海外常态化发货，单剂量纳洛酮鼻喷剂获FDA零缺陷检查报告，公司在稳固美国市场的基础上，未来将加快向欧洲等海外市场拓展。
    研发强度高位运行，创新药管线多点突破：2025年公司研发投入约2.86亿元，占营收比例为21.44%，其中新药研发投入为1.28亿元，占研发总投入44.87%。2025全年新增4个1类新药申报临床，核心分子胶产品HP-001顺利进入到Ib期单药剂量拓展和IIa期联合地塞米松用药，且展现出BIC潜质；HP-002等项目顺利推进IND，前期研发投入逐步进入成果转化期。此外，首个改良型新药水合氯醛糖浆已于2026年1月获批上市，重磅品种氨酚羟考酮缓释片已启动自营团队建设筹备商业化。公司依托高壁垒仿制药构筑稳健基本盘，通过创新药和改良型新药双线布局，持续构建中长期增长动能。
    盈利预测与投资评级：考虑到股权激励费用摊销及集采的影响，我们将2026-2027年公司归母净利润预期由3.35/4.01亿元调整至3.16/3.74亿元，预计2028年为4.42亿元，对应当前市值的PE分别为36/30/26倍，公司具备较强成长性且新品陆续获批放量，维持“买入”评级。
    风险提示：集采风险；新品研发进展与市场开拓不及预期；出海商业化不及预期；医药行业政策性风险等。

渠道+产品双点发力，2026Q1收入利润超预期

洽洽食品(002557)
    公司披露2025年报及2026年一季报，2026Q1收入利润超预期
    公司披露2025年年报及2026年一季报。2025年营收/归母净利润分别为65.74/3.18亿元（同比-7.82%/-62.51%）；2026Q1营收/归母净利润分别为22.22/1.68亿元（同比+41.46%/+117.82%），2025年业绩仍有所承压，2026Q1收入利润超预期。考虑经营改善，我们上调2026-2027年盈利预测（归母净利润原值为5.8/6.4亿元），并新增2028年预测，预测2026-2028年归母净利润分别为6.6/7.4/8.4亿元（同比+106.0%/+12.7%/+13.0%），当前股价对应PE18.2/16.2/14.3倍，考虑公司积极推新及布局新渠道，维持“增持”评级。
    2026Q1营收明显改善，呈现稳健增长势头
    2025年公司营收下滑7.82%，主要系传统渠道客流下滑、竞争加剧及节日错期影响，瓜子、坚果营收分别-8.2%/-8.4%，经销/直营渠道营收分别-19.4%/+37.0%；2026Q1公司营收同比+41.46%，低基数叠加春节错期，零食量贩、会员店、即时零售等高增渠道持续发力，同时坚果实现高增，收入端明显复苏。剔除春节时点影响，2025Q4+2026Q1营收仍有8.9%增长，呈现稳健增长势头。
    成本压力缓解，2026Q1盈利能力改善
    2025年毛利率/净利率分别为23.44%/4.84%（同比-5.29/-7.16pct），主要系葵花籽、坚果等核心原料成本上涨，同时加大新渠道与新品费用投放；2026Q1盈利显著修复，净利率同比+2.6pct至7.6%，其中原料价格回落带动毛利率改善（同比+5.6pct至25.1%），销售/财务费用率分别同比+1.1/0.6pct，盈利能力显著修复。
    产品+渠道双点发力，公司经营有望逐步好转
    全年展望，目前公司积极开发新品并布局零食量贩、山姆等新渠道，推出山野系列瓜子、瓜子仁冰淇淋等新品，同时推出蜂蜜黄油味鲜切薯条以及魔芋等休闲食品。渠道上公司全面开展渠道精耕项目，有序推进中。我们认为在新产品新渠道共同推动下，公司整体经营有望逐步好转。
    风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、渠道拓展不及预期。

公司信息更新报告：2025年业绩稳步增长，2026年Q1受汇兑损失拖累

蓝晓科技(300487)
    2025年业绩稳步增长，2026年Q1受汇兑损失拖累，维持“买入”评级据公司公告，2025年，公司实现营业收入27.86亿元，同比+9.08%；实现归母净利润8.97亿元，同比+13.96%。Q4，公司实现营业收入8.52亿元，同比+28.71%、环比+24.26%；实现归母净利润2.45亿元，同比+28.6%、环比+18.43%。2026年Q1，公司实现营业收入6.07亿元，同比+5.24%、环比-28.79%；实现归母净利润1.82亿元，同比-5.81%、环比-25.86%。2025年公司生命科学等高毛利业务营收增加及原材料价格回落带动毛利率持续增长，但2026年Q1汇兑收益减少影响短期利润。由于公司小核酸与多肽固相合成载体等生命科学产品景气度持续向好，未来公司生命科学产业园投产或助力公司成长，我们上调2026、2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为11.80(+0.99)、14.02(+0.81)、17.41亿元，EPS分别为2.32、2.75、3.42元，对应PE分别为27.4、23.11、18.6倍，维持公司“买入”评级。
    公司高毛利业务持续发力，生命科学板块布局有望推动公司成长
    2025年公司毛利率为51.46%，同比+1.99pcts；2026年Q1毛利率为55.48%，较2025年全年+4.02pcts，高毛利业务持续发力。2025年金属资源、生命科学、水处理板块营收分别同比+23%、+12%、+9%。生命科学板块，公司在多肽固相合成载体领域保持领先、小核酸固相合成载体所参与的多个项目即将进入商业化生产、亲和填料新增多个客户临床项目及部分三期项目获良好进展，有望凭借高毛利持续拉动公司成长。此外公司一方面建设蒲城生科产业园，提升公司生命科学业务核心竞争力和品牌价值；另一方面2025年在瑞典设立子公司，强化与当地生物制药、生物技术企业的业务合作。水处理板块，公司为国内领先的存储芯片制造商稳定供应电子级超纯水树脂，产品销售持续放量；高端饮用水领域公司产品在在欧洲、美国市场渗透率进一步提升。金属资源板块，2025年公司西藏结则茶卡3300吨氢氧化锂产线试运行成功，后续6700吨产线也将根据项目进度安排建成投产，锂盐价格重新进入涨价周期背景下有望拉动公司业绩增长。
    风险提示：新产品推广不及预期、行业竞争加剧、地缘政策变动较大等。

同花顺2026年一季报点评：现金流强劲增长，兼具弹性与成长

同花顺(300033)
    现金流强劲增长，兼具弹性与成长
    2026Q1实现营收10.53亿，同比+41%，销售现金流入20.3亿，同比+72%，归
    母净利润2.56亿，同比+113%，基本符合我们预期。考虑市场新开户同比高增，上修2026-2028年归母净利润预测至45、49、53（43、48、52）亿元，同比+40%、+8%、+9%，当前股价对应PE为41.3、38.2、35.2倍。公司AI布局提升产品竞争力，积极获客带来市占率持续提升。交易量持续活跃+新开户高增背景下公司业绩确定性高，赔率和胜率性价比较高，市场风偏改善有望带来股价催化，维持“买入”评级。
    现金流表现强劲，充分受益于市场交易活跃与新开户高增
    2026年一季度销售现金流20.3亿，同比+72%，创历史同期最佳水平，现金流表现强劲反映订单需求旺盛，公司现金流高增是因为业务充分受益于1季度开户和交易量高增，以及低基数（2025Q1处罚）原因，预计公司市占率保持较好增长，广告业务现金流同比高增。2026Q1预收账款（合同负债+其他非流动负债）27.5亿，同比+40%，较2025年末+47%，订单预收款后续将确认至收入，带来较强支撑。2026Q1公司营业收入同比+44%，同比高增，2026Q1市场新开户1204万户，同比+61%，市场股基ADT为3.1万亿，环比+28%，同比+77%。
    毛利率同比提升，研发费用稳定，销售费用环比加大投入
    2026Q1公司毛利率85.0%，同比+0.7pct。一季度销售、研发、管理费用2.95、2.98、0.67亿元，同比+78%、+3%、+6%，费率对应为28%、28%、6%，同比+6、-11、-2个百分点。销售费用环比2025Q4增加28%，公司持续加大市场推广力度。
    风险提示：股市波动风险；监管政策收紧；获客与转化效率不及预期。

公司信息更新报告：Q1新产能投产业绩同比增长，大额分红回馈股东

博源化工(000683)
    Q4计提减值拖累业绩，Q1新产能投产业绩同比增长，维持“买入”评级2025年公司实现营业收入120.75亿元，同比-8.97%，实现归母净利润9.42亿元，同比-47.98%；Q4单季度，实现扣非归母净利润8810.18万元，环比-77.07%。2026年Q1，公司实现营业收入27.18亿元，同比-5.25%，实现归母净利润4.20亿元，同比+23.85%。随着公司天然碱项目二期产能释放，纯碱价格趋于见底，我们上调公司2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计实现归母净利分别为19.03（+0.01）、21.80（+1.92）、23.86亿元，对应EPS分别为0.51、0.59、0.64元，当前股价对应PE分别为17.2、15.1、13.8倍。随着天然碱二期项目产能释放和160万吨小苏打项目建设投产，我们认为公司有望进一步打开成长空间，维持公司“买入”评级。
    2025年Q4子公司苏尼特碱业停产，2026年Q1天然碱新增产能逐步释放根据百川盈孚，纯碱方面，2025年Q4，河南重、轻碱均价分别为1274、1146元/吨，环比分别+0.64%、-1.89%；银根化工重、轻碱均价分别为948、1084元/吨，环比分别-15.09%、-2.84%；2026年Q1，河南重、轻碱均价分别为1246、1125元/吨，环比分别-2.23%、-1.78%；银根化工重、轻碱均价分别为913、958元/吨，环比分别-3.70%、-11.62%。2025年公司营业外支出为1.30亿元，主要为补提蒙大矿业探矿权价款差额；同时苏尼特碱业停产，公司计提资产减值3.98亿元。2025年12月，公司天然碱项目二期纯碱280万吨/年、小苏打40万吨/年于2025年底建成，各生产线逐条投料试车，价减量增下，公司Q1业绩实现同比增长。
    公司大额分红回馈股东，新建160万吨小苏打项目或于2026年中投产2025年度公司结合实际情况，拟以现有总股本37.17亿股为基数，向全体股东每10股现金分红3元（含税），共计派发现金红利11.15亿元，大额分红回馈股东。同时，公司拟建160万吨/年小苏打产能按照计划有序推进项目建设，计划2026年中建成试车，或进一步打开公司未来成长空间。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期、项目建设不及预期、下游需求疲弱。

企业级SSD主控加速推进

联芸科技(688449)
    l投资要点
    业绩稳步提升，核心盈利能力实现大幅改善。公司披露2025年年度报告，实现营业总收入13.27亿元，同比增长13.06%；实现归母净利润1.42亿元，同比增长20.41%；实现扣非归母净利润1.02亿元，同比大幅增长130.43%。公司净利润及扣非净利润实现较快增长，核心源于行业景气度回升与自身经营拓展的双向共振。其一，存储行业景气度持续回升，为公司业务发展提供了有利的市场环境；其二，产品端放量成效显著，公司PC-OEM市场实现持续突破，PCIe3.0、PCIe4.0及企业级SATA主控芯片出货量明显增长，直接带动公司营收规模与综合毛利率稳步提升；其三，公司依托核心技术优势与一站式解决方案能力，持续推进新客户开发与存储主控芯片产品导入，核心的存储主控芯片业务经营业绩同比稳步增长，为公司盈利增长提供了坚实支撑。
    发布定增预案，前瞻布局高端存储主控赛道。近日，公司披露向特定对象发行股票预案，拟向不超过35名特定对象发行股票募集资金总额不超过20.62亿元，募集资金将重点用于新一代数据存储主控芯片研发及补充流动资金，本次募投项目精准锚定AI数据中心与智能终端高端存储需求，全面覆盖企业级PCIe Gen6/Gen7SSD主控芯片、消费级PCIe Gen6SSD主控芯片、UFS5.0嵌入式存储主控芯片三大高端产品方向；本次定增将为公司高端核心技术攻关提供充足资金支撑，助力公司把握AI技术迭代驱动的企业级存储需求爆发机遇，持续完善高端产品矩阵、夯实核心技术壁垒，进一步巩固国产存储主控龙头地位，长期利好公司技术迭代升级与全球市场拓展。
    企业级PCIe5.0SSD主控芯片加速推进。公司长期深耕数据存储主控专用技术研发，在主控架构、固件算法、接口控制器、数据可靠性管理及低功耗设计等核心领域积淀深厚，先后实现SATA、PCIe全系列接口固态硬盘主控芯片的核心技术突破，产品全面覆盖消费级、工业级及企业级固态硬盘全场景应用。公司在SSD主控芯片领域已完成SATA、PCIe3.0、PCIe4.0、PCIe5.0的全代际接口布局，累计推出超10款SSD主控芯片并实现规模量产，是国内SSD主控领域产品组合最完整的厂商之一。公司企业级PCIe5.0固态硬盘主控芯片目前已进入量产测试阶段并获客户选用，技术迭代节奏行业领先，在完成企业级技术布局的同时，为下一代PCIe Gen6/7主控研发筑牢了技术基础。随着行业全面转向PCIe5.0方案，公司凭借深厚技术积累可提供高性能、高可靠、低功耗的PCIe5.0主控产品，产业链适配能力突出，有望充分受益行业换代红利，持续扩大市场份额，提升国产存储在全球产业链的核心竞争力。
    l投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入16.5/20.2/27.0亿元，实现归母净利润分别为0.8/2.5/4.0亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示
    国际出口管制和贸易摩擦风险；市场竞争加剧风险；客户集中度较高风险；供应商集中风险；存货跌价风险。

行业窗口期战略性增加费投，聚焦长期升级潜力和品牌价值

乖宝宠物(301498)
    业绩简评
    4月22日公司披露25年&26Q1业绩，25年收入67.69亿元(同比增长29.1%)；归母净利6.73亿元(同比+7.8%)，净利率9.96%（同比-2.0pct）；扣除股份支付影响后的净利6.95亿元（同比+9.4%）。25Q4收入20.32亿元（同比+29.1%），归母净利1.60亿元（同比+3.8%），26Q1收入16.44亿元（同比+11.1%），归母净利1.24亿元（同比-39.5%）。25年每股派发股利0.5元，股利支付率29.73%。
    经营分析
    自主品牌直营渠道占比下降抵消产品结构高端化升级影响，25年综合毛利率同比+0.22pct。1）分业务：25年自主品牌/OEM业务收入49.65/17.76亿元，同比+40.1%/+6.0%。弗列加特品牌2.0升级并推出四大系列新品，麦富迪推出BARF2.0产品升级驱动销售额延续增长，根据久谦25年麦富迪/弗列加特猫抖东合计GMV同比+16%/+93%；2）分渠道：25年直营/经销收入27.38/22.27亿元，同比+39.0/+41.3%；直营占自有品牌收入比-0.41pct至55.15%，高毛利直营渠道收入占比下降抵消高端品牌结构性增长带动平均毛利率提升，自有品牌毛利率同比-0.06pct至46.59%；3）分品类：25年主粮/零食/保健品收入41.38/25.36/0.67亿元，同比增长53.8%/2.1%/45.8%；其中主粮/零食毛利率同比分别+0.82/-2.23pct至45.52%/37.24%。
    境内行业竞争边际加剧+境外关税+汇率扰动，毛销差收窄净利承压。25年境内/境外毛利率46.13%/32.21%（同比+0.51/-3.03pct），预计分别因产品结构高端化和关税影响；毛利率/销售费用率分别+0.22/+2.45pct，销售费率增幅大于毛利率导致毛销差-2.23pct至19.9%。26Q1毛销差19.5%，同/环比-4.28/+2.05pct。
    新一轮升级聚焦基于大数据的“精准营养”，新品有望带动GMV增速回升。行业层面，高鲜肉驱动的产品升级红利边际放缓，新一轮产品升级将聚焦需求更细分化的功能粮赛道。麦富迪/弗列加特3月分别举办品牌战略升级和《鲜肉精准营养红皮书》发布会，基于公司长期研发构建的WarmData天性大数据，聚焦“更懂犬猫”、“精准营养”等喂养理念，分别推出升级版新品。基于公司消费者需求洞察力优势，看好上新节奏恢复带动自主品牌GMV增速回升。
    盈利预测、估值与评级
    公司以高质量市占率为核心目标，短期业绩波动不改长期价值。预计公司26-28年归母净利7.1/9.1/11.3亿元，同比增长6%/27%/25%，当前股价对应PE分别为33/26/21X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；市场竞争激烈导致毛销差下滑的风险；人民币汇率及关税风险；股东减持风险。

2026Q1季报点评：聚焦高端产品量利双升，布局各类前沿技术

厦钨新能(688778)
    投资要点
    26Q1业绩略超预期：公司25年营收199亿元，同47%，归母净利7.5亿元，同42%；其中25Q4营收68亿元，同环比100％/23％，归母净利2亿元，同环比60%/-17％，25Q4计提减值损失1.6亿元。26Q1营收66亿元，同环比121％/-3％，归母净利2.2亿元，同环比89%/9％，略好于我们预期。
    钴酸锂盈利亮眼、铁锂差异化竞争：25年公司钴酸锂收入120亿元，同比+79%，出货量6.5万吨，同比+41%，其中4.5v高压产品占比达到58%，均价20.7万/吨，同比+27%，单吨毛利1.8万，同比+14%，我们预计单吨利润1万/吨。26Q1钴酸锂出货量1.5万吨，同环比+20%/-18%，我们预计全年出货量6.5-7万吨，同比持平微增，单吨利润可维持1万+/吨。25年三元及铁锂收入74亿元，同比+17%，其中三元出货5.6万吨，同比+8%，铁锂出货2.2万吨，正式放量，单吨毛利为0.9万，我们预计三元单吨利润0.3万、铁锂微亏。展望26年预计三元出货量平稳增长，铁锂26年产能将达到4万吨，我们预计出货量3万吨+。
    前沿布局各类新技术、放量可期：公司重点推进NL全新结构正极材料在3C消费领域中的应用，已实现百公斤级送样测试；固态电池硫化锂性能指标优异，已布局10吨产线，积极送样测试；同时，公司补锂剂已实现量产；且钠电方面，公司已有一款聚阴离子材料完成工艺的中试。
    盈利预测与投资评级：基于年报业绩，我们预计公司2026-2027年归母净利润10.9/13.8亿元（原预测10.5/12.7亿元），新增2028年归母净利润预测17亿元，同比+45%/+26%/+23%，对应PE为40x/31x/25x，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期，新材料进展不及预期，行业竞争加剧。

否极泰来，业绩进入修复通道

维远股份(600955)
    事件
    2026年4月18日，维远股份发布2025年报和2026年一季度预告，2025年公司实现营业收入87.68亿元，同比-7.91%，实现归母净利润-9.91亿元，同比转亏，实现扣非归母净利-9.34亿元，同比转亏。2026年第一季度预计实现归母净利润6600万到7300万元，实现扣非净利润11500万元到12500万元，与上年同期相比实现扭亏。
    点评
    2025年公司重点产品中，苯酚销量34.80万吨，同比+21.54%；丙酮销量16.82万吨，同比+25.73%；双酚A销量9.11万吨，同比-15.85%；聚碳酸酯销量14.35万吨，同比+0.89%；异丙醇销量11.47万吨，同比+1.96%，环氧丙烷销量18.29万吨，同比+31.11%。主要产品产销保持较快增长。
    2025年公司发生较大额亏损，主要因为公司对C3产业链的多个装置计提资产减值，合计计提资产减值7.81亿元。其中，25万吨/年锂电池电解液装置4.36亿元，10万吨/年DMC装置1.08亿元，20万吨/年PP装置1.20亿元。相关减值并不影响装置的稳定运行。
    随着公司25万吨/年电解液溶剂项目投产，公司打通“丙烷-丙烯-环氧丙烷-电解液溶剂”新能源产业链，与聚碳酸酯产业链形成“双链互补、资源互通”的优势产业集群。2026年Q1已经实现单季度扭亏，业绩进入修复通道。我们预计公司2026-2028年实现归母净利，9.63/9.94/10.82亿元，对应PE11/10/9倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    C3产业链装置运行不及预期；C3产业链原料供应受中东冲突影响；聚碳酸酯需求不及预期。

产销保持高增长，一季度归母净利增长超20%

万华化学(600309)
    事件
    2026年4月21日，万华化学发布2025年报和2026年一季度报，2025年公司实现营业收入2032.35亿元，同比+11.62%，归母净利125.27亿元，同比-3.88%，扣非归母净利-121.44亿元，-9.10%。2026Q1实现收入540.52亿元，同比+25.50%，归母净利37.18亿元，同比+20.62%，扣非归母净利35.94亿元，同比+18.20%。
    点评
    主要产品2025年及2026Q1三大业务销量保持高增速。2025年实现聚氨酯产品销量631万吨，同比+11.88%，销售收入750.58亿元，同比-1.04%;石化产品销量633万吨，同比+15.72%，销售收入842.04亿元，同比+16.11%；精细化学品及新材料产品销量256万吨，同比+26.11%，销售收入331.89亿元，同比+17.39%。2026年一季度，聚氨酯产品销量165万吨，同比+14.29%，收入192.94亿元，同比+13.79%；石化产品销量166万吨，同比+24.81%，收入205.06亿，同比+25.65%，精细化学品及新材料板块实现销量73万吨，同比+35.19%，销售收入103.45亿元，同比+40.35%。
    公司已成为全球领先的聚氨酯和石化产品供应商。截至2025年，公司MDI产能达380万吨/年，TDI产能147万吨/年，聚醚232万吨/年，公司完成了一期100万吨乙烯原料多元化改造，实现全乙烷进料，产能提升至120万吨/年，二期120万吨/年乙烯全面开车并稳定运行，石化业务竞争力显著提升。
    我们预计公司2026-2028年实现归母净利，222.62、236.46、275.55亿元，对应PE12/12/10倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    LPG原料供应风险；下游需求下滑风险；新竞争者进入的风险。

转型战略成效初显，医美、创新药构筑新增长极

乐普医疗(300003)
    2026年4月22日公司披露2025年年报及2026年一季报，公司2025年实现营收64.83亿元（同比+6.22%），归母净利润9.62亿元（同比+289.57%），经营性净现金流2.75亿元（同比+146.08%）；26Q1实现营收16.72亿元（同比-3.7%），归母净利润2.47亿元（同比-34.8%），主要因赎回可转债导致的财务费用大幅增加。公司转型战略成效初显，医美业务和创新药BD成为增长核心引擎。
    经营分析
    医美业务快速放量，打造自主定价新增长极。2025年公司三款医美产品获批上市，报告期内，皮肤科业务实现营业收入1.15亿元。其中童颜针上市以来已覆盖大多数大型品牌连锁医美机构，并与美团达成战略合作，渠道拓展顺利。当前在研管线储备丰富，产品矩阵持续完善，热玛吉已提交注册申报，注射用透明质酸钠复合溶液（PDRN）预计将于2026年获批上市。注射用重组A型肉毒毒素已完成II期临床，预计下半年启动III期临床，有望进一步丰富产品组合，打造公司自主定价的新增长极。
    创新药研发提速，BD突破打开国际化空间。报告期内，公司创新药实现首次对外授权，将自主研发的MWN105注射液在大中华区外的权益有偿许可给丹麦Sidera公司，并已收到首笔3000万美元的投资款，确认为制剂收入2.27亿元。三靶点GLP-1类药物MWN109在减重领域持续突破，其注射液剂、口服片剂试验数据优于同类在研和已上市药物的同期数据。小核酸技术平台布局多款心血管疾病药物，其中MWX203II期临床正开展，MWX401已进入I期临床。基础业务稳健运行，创新器械梯队成型。报告期内，医疗器械板块收入32.54亿元，同比微降2.18%。其中，冠脉植介入业务收入16.44亿元（同比+1.39%），结构性心脏病业务收入5.28亿元（同比+12.41%），在集采背景下展现出较强韧性。神经调控与脑机接口取得关键突破，报告期内公司获得植入式脑深部神经刺激器系统（DBS）注册证，并已完成首两例上市后临床植入，神经调控业务进入市场化阶段。同时，介入型多通道脑机接口产品已进入人体ITT临床研究阶段，抢占器械创新高地。
    盈利预测、估值与评级
    公司战略转型成效显著，医美、创新药等非集采业务已成为增长新引擎。基础业务在集采常态化背景下保持稳健，为创新转型提供坚实支撑。预计2026-2028年公司归母净利润分别为10.79/12.54/14.75亿元，同比+12.13%/+16.22%/+17.66%，对应PE为28/24/21倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    创新业务推广不达预期；行业竞争加剧；集采政策超预期风险。。

跟踪报告：短期利润承压不改成长逻辑，平台化布局驱动长期空间

北方华创(002371)
    投资要点：
    公司发布2025年报。2025年，公司实现营业收入393.5亿元（YoY+30.9%）；全年实现归母净利润55.2亿元（YoY-1.8%），扣非归母净利润53.4亿元（YoY-4.2%）。
    收入保持增长、利润阶段性承压。分季度看，公司收入整体呈逐季提升态势，2025年各季度分别实现82.1/79.4/111.6/120.5亿元，Q4单季收入创历史新高；利润端单季度归母净利润分别为15.8/16.3/19.2/3.9亿元，Q4利润回落主要受费用集中确认影响。利润承压核心在于两点：一是研发投入显著增加（全年54.4亿元，YoY+47.0%），叠加人员扩张及股权激励，带动费用率上行；二是新产品仍处验证与导入阶段，成本投入较高，叠加导入期定价策略，毛利率由42.9%下降至40.1%。
    市场对公司盈利能力的担忧，主要源于短期利润承压与毛利率阶段性下行，但我们认为该变化具有阶段性特征，并不指向长期盈利能力削弱。当前公司正处于平台化扩张与新品集中导入阶段，电子工艺装备业务收入占比已达93.3%，我们预计2026年进一步提升至93.8%。新品占比提升叠加导入初期成本与定价因素，毛利率短期仍有压力（预计2026年约39.2%）；但随着产品进入批量交付阶段，良率与规模效应逐步释放，同时产品结构向高毛利环节升级，毛利率有望逐步修复（预计2028年回升至39.8%）。
    从产业经验看，公司当前所处阶段与AppliedMaterials扩张期具有一定可比性：在多产品线布局与关键工艺突破阶段，企业通过高强度研发和销售投入实现技术积累和份额提升，短期盈利能力承压；随着产品进入规模化交付，叠加供应链完善与良率提升，毛利率与盈利能力将逐步修复。对应到公司自身：一方面，刻蚀、沉积等核心设备持续迭代并逐步放量；另一方面，离子注入、电镀等新品加速导入，同时通过并购芯源微将产品线延伸至清洗、涂胶显影及部分先进封装环节，产品矩阵持续完善。
    投资建议：我们预计公司2026-2028年分别实现营收506.7/637.8/778.7亿元，归母净利润74.6/98.8/125.5亿元，对应PE为46.5/35.1/27.6倍。考虑到半导体国产替代大趋势持续深化，叠加先进制程与先进封装设备需求持续高景气，公司作为中国平台型半导体设备龙头，深度受益本土产业链自主可控进程，业绩具备长期稳定增长动能，估值具备安全边际与提升空间，我们维持“买入”评级。
    风险提示：中国大陆晶圆厂资本开支恢复不及预期风险；先进制程设备国产化验证进度低于预期风险；行业竞争加剧及项目投入周期拉长风险。

公司深度报告：乘AI之风，踏算力浪潮

江海股份(002484)
    投资要点：
    江海股份是国内电容器龙头企业，具备铝电解电容、薄膜电容、超级电容的全面布局。其中铝电解电容是公司传统核心产品，薄膜电容依托新能源行业需求实现快速放量，超级电容切入AI服务器等高增长赛道构成公司第二成长曲线。江海股份营业收入2025年约为54.84亿元，2020-2025年复合增长率达15.79%。公司业务的快速增长主要来源于新能源行业的持续发展，下游AI服务器和新能源汽车支撑了公司的未来持续成长预期。
    被动元件行业空间广阔，公司新兴业务具备成长确定性。中国是铝电解电容全球最大市场，铝金属出口退税政策有望夯实国产铝电解电容企业的成本优势。薄膜电容依托新能源赛道实现稳健增长。据灼识咨询数据，全球薄膜电容市场规模已由2019年的131亿元增长至2024年的242亿元，期间年复合增长率达13.1%。超级电容是介于传统电容器与蓄电池之间的新型储能器件，其可有效平抑电网波动、缓冲电源功率扰动，满足UPS/HVDC供电场景的充放电技术要求，与MW级算力时代的供电储能需求高度契合。据BusinessInsights数据，2025年全球超级电容市场规模为28.0亿美元，2026年市场规模预计达到32.9亿美元，预计到2032年将增长至95.1亿美元，2026-2032年CAGR达19.4%。BusinessInsights数据显示，2025年中国市场规模12亿美元，占全球份额42.7%。
    AI算力高景气催生数据中心超级电容刚性需求，公司有望切入核心供应链打开成长空间。据弗若斯特沙利文数据，全球服务器出货量从2021年的1400万台增长至2024年的1600万台，预计2030年将进一步增至1950万台，2024-2030年复合增长率为3.35%。传统储能方案难以适配MW级算力场景，超级电容凭借高功率密度可有效满足需求，结合IEA、NVIDIA、Musashi等数据测算，2025-2028年全球新增NVL72服务器对应超级电容需求预计达1947.85万颗～3734.45万颗。江海股份超级电容产品性能接近国际龙头Musashi，具备充分的市场竞争与国产替代能力。
    投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.64/10.44/12.66亿元，对应当前PE为34.3/28.4/23.4X。我们看好江海股份的长期发展，公司传统主业产品受益于国内的电价优势而具备成本优势，新能源业务跟随客户持续增长。同时江海股份作为稀缺的超级电容供应商，有望在新一代AI服务器量产后充分受益。
    风险提示：1）技术发展不及预期；2）下游需求不及预期；3）技术研发与量产不及预期。

2025年年报点评：业绩显著修复，产绿双核协同发力

中新集团(601512)
    投资要点
    事件：4月20日公司发布2025年年度报告，公司实现营业收入32.14亿元，同比增长19.71%；实现归母净利润10.56亿元，同比增长65.75%；实现扣非净利润9.99亿元，同比增长76.72%。
    产业投资回暖叠加减值压力缓释，利润端显著改善：2025年，公司实现归母净利润10.56亿元，同比增长65.75%，核心驱动因素包括：1）资本市场回暖及被投资企业经营情况总体向好，公司持有的产业投资对应公允价值变动收益实现由负转正，本期实现3.52亿元，同比增加3.60亿元；2）资产减值损失为0.33亿元，同比少亏损2.12亿元，主要是固定资产减值及商誉减值减少。截至2025年末，公司资产负债率44.52%，同比下降1.18pct，流动比率2.13，经营现金流持续净流入，财务安全边际较为稳固。
    园区开发运营主业稳健，园区深耕壁垒持续夯实：2025年公司核心业务收入增长稳健，园区开发运营收入22.59亿元，同比增长21.81%，主要受土地出让增加带动；绿色发展收入8.00亿元，同比增长16.09%，光伏业务带动板块毛利率同比提升10.92pct至27.36%，双轮驱动格局持续巩固。截至2025年底，公司累计落地区中园建面约300万㎡，已投运225万㎡，综合出租率超84%，其中苏州工业园区内项目出租率达91%，载体运营优势凸显。
    产业投资与绿色发展双轮驱动，成长空间继续打开：截至2025年末，公司累计认缴投资外部市场化基金54支，认缴总金额超44亿元，累计促成140个招商项目落户园区及走出去园区，拉动总投资超820亿元；累计直接投资科技项目47个，合计投资金额6.43亿元，拉动总投资约121亿元。绿色发展方面，公司聚焦绿色发电、绿色减排和绿色服务，分布式光伏电站资产规模稳步扩大。公司“以产为核、以绿为核”的双核驱动持续落地，产业投资与绿色发展对主业赋能有望进一步增强。
    盈利预测与投资评级：公司作为苏州工业园区核心开发主体和中新合作重要载体，园区开发运营主业基础扎实，产业投资具备利润弹性，绿色发展打开中长期成长空间。我们预计2026/2027/2028年归母净利润分别为10.79/11.49/12.01亿元，对应PE分别为12.3/11.6/11.1倍。考虑到公司“一体两翼”协同持续深化，维持“买入”评级。
    风险提示：园区开发运营去化不及预期风险；市场竞争加剧风险；绿色发电业务波动风险。

2025年年报及2026年Q1季报点评：产品结构优化，业绩稳健增长

威迈斯(688612)
    投资要点
    稳健增长、业绩符合预期：公司25年营收63.4亿元，同-0.5%，归母净利5.6亿元，同40%，扣非净利5.2亿元，同47%，毛利率20.9%，同3.4pct，归母净利率8.8%，同2.5pct；其中25Q3营收17.4亿元，同环比-13％/7％，归母净利1.3亿元，同环比28%/-13％，毛利率19.4%，同环比6.5/-3.6pct。26Q1营收13.6亿元，同环比+1％/-22％，归母净利1.3亿元，同环比30%/-1％，毛利率24%，同环比6.1/4.6pct，归母净利率9.6%，同环比2.2/2pct。
    车载电源集成化+高压化、盈利提升明显：2025年公司车载电源收入53亿元，同比+4%，销量264万台，同比+9%，在国内市占率15%、第三方供货市场市占率21.2%，维持龙一地位；25年均价2276元/台，同比-4%，受益于高压化和集成化，均价相对稳定，同时25年毛利率21.9%，同比+3.8pct，我们测算单台利润200元左右。26Q1我们预计电源出货量环比下降20%，但由于产品结构优化以及无返利等因素影响，Q1毛利率大幅提升4-5pct。展望26年，我们预计本土需求持平，但电动车出口有望实现翻番增长，叠加公司海外客户起量，我们预计公司出货量维持15-20%，并且结构优化+降本增效，盈利水平维持。
    电驱动市场竞争激烈、盈利短期承压：25年公司电驱动收入8.1亿元，同比-16%，销量16万台，同比-1%，均价5580元/台，同比-15%，毛利率7.9%，同比-2.3pct，主要由于该市场竞争激烈，短期盈利水平受影响。
    扩大资本开支、存货略有提升：公司25年期间费用6.8亿元，同6.7%，费用率10.7%，同0.7pct，26Q1费用率13.3%，同环比1.4/3.2pct；25年经营性净现金流8.3亿元，同-19.1%，26Q1经营性现金流-1.5亿元，同环比-214%/-214%。25年资本开支4.2亿元，同57.7%，26Q1资本开支1.1亿元，同环比18.9%/18.9%；25年末存货10.9亿元，较年初+22.7%，26Q1末存货9.3亿元，较年初-14.8%。
    盈利预测与投资评级：由于公司车载电源主业盈利稳步提升，海外客户持续放量，我们预计公司2026-2027年归母净利润6.7/8.1亿元（此前预测为7.5/9.0亿元），新增28年归母净利润9.7亿元，同比+20%/+20%/+21%，对应PE为19x/16x/13x，考虑公司后续海外客户放量弹性大，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品不及预期、需求不及预期。

工业AI应用规模化应用开启，订阅模式带来新增量

中控技术(688777)
    事件：中控技术发布2025年年度报告，公司实现营业收入80.73亿元，同比下降11.66%；实现归母净利润4.41亿元，同比下降60.48%；实现扣非归母净利润3.31亿元，同比下降68.12%。单四季度实现收入24.19亿元，同比下降13.67%，实现归母净利润0.10亿元，同比下降97.54%。
    工业AI规模化应用正式开启。中控技术工业AI（TPT）业务已进入规模化应用阶段，在项目落地、行业拓展与客户合作上均取得显著突破。在项目与行业拓展层面，公司以时序智能模型基座结合数字孪生技术，打造“识别-评估-决策-执行”的工业智能闭环模式，推动自主运行工厂（AOP）标杆建设；目前TPT业务已从化工、石化、能源领域横向拓展至油气、医药、食品、建材、冶金等13个行业，并在中石油、中石化、中煤等大型国企实现落地，万华化学、湖北兴瑞等企业的装置级无人值守、全厂级智能调度项目已形成深度示范，同时启动海外客户验证，节能优化方案持续向绿电、绿氢等绿色低碳场景延伸。在客户与市场开拓层面，公司通过精准价值营销与头部客户达成深度战略合作，与兴发集团、华谊等共同打造时序大模型标杆项目，并与华泰永创等多家企业签署合作协议，推动工业AI跨领域应用；同时构建客户成功管理体系，搭建“自主+远程+现场”三级服务网络，实现订阅产品全生命周期线上化管理，为订阅模式规模化增长奠定了坚实基础。
    AI催化下，订阅制有望催生服务模式转型。公司持续推进商业模式升级，由一次性买断授权逐步转向模型即服务、结果即服务的价值订阅模式，依托为客户创造的实际价值实现持续收费。订阅制模式有望重塑流程工业自动化的价值交付逻辑，将客户一次性资本性支出转化为持续性运营性支出，有效降低数字化转型的前期资金门槛；同时通过持续迭代的服务机制，保障客户技术能力与AI模型的实时更新，实现双方从项目交付向长期价值共生的转变。以湖北兴发集团数智化建设项目为例，该项目是工业AI驱动的企业智能运行新架构在化工集团全产业链全流程应用的标杆示范，实现了集团下属27家企业工业软件全面订阅制。
    传统业务仍占据市场主导位置。公司核心产品集散控制系统（DCS）以45.1%的国内市场占有率，连续十五年蝉联国内第一，安全仪表系统（SIS）国内市场占有率31.4%，连续四年蝉联国内第一。公司在各行业的市场占有率均持续提升，化工和石化板块市占率增长显著，分别提升至68.5%和59.4%，较上年分别增长5.9和3.2个百分点。目前，公司在化工、石化、冶金、造纸、建材五大行业的DCS市场占有率均居首位。
    盈利预测：公司积极开拓AI浪潮下的商业机会，相关收入有望持续增加，并成为新的业务增长点，从下游景气度周期中逐步复苏。我们预计2026-2028年EPS分别为1.02/1.18/1.38元，对应P/E分别为66.98/58.14/49.64倍。
    风险因素：新技术、新领域发展不及预期；市场竞争加剧；行业需求增长不及预期。

业绩稳步增长，税务智能体构建垂直场景护城河

税友股份(603171)
    公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收20.54亿元，同增5.6%；归母净利1.36亿元，同增21.0%；扣非归母净利0.89亿元，同增8.0%。公司在税务智能体开发领域成果显著，有望打造垂直场景下AI应用护城河。维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    2026Q1业绩稳步提升，盈利能力增强。2025Q4公司营收6.28亿元，同减5.2%；归母净利0.26亿元，同增869.0%；2026Q1公司营收4.88亿元，同增8.7%；归母净利0.31亿元，同增26.4%。盈利能力方面，2025年公司毛利率57.30%，同增2.09pct；归母净利率6.63%，同增0.84pct。2026Q1毛利率60.35%，同减0.57pct；归母净利率6.41%，同增0.90pct。2025年及2026Q1公司归母净利率同比均有提升。费用控制能力方面，2025年公司销售/管理/研发费用率分别为18.75%/12.30%/22.48%，同比分别变动+2.57/+1.06/-2.19pct。经营现金流方面，2025年公司经营净现金流为2.51亿元，同减8.3%。
    数智财税业务用户数提升，回款同比增长60%。公司盈利指标改善主要系2025年AI驱动公司数智财税业务收入结构向高价值服务升级，生态化平台商业模式创新提供新的增长动力；数字政务业务经营策略从“规模导向”转向“战略与效益导向”，聚焦高价值项目、强化全流程闭环管理所致。分业务来看，2025年公司数智财税业务收入13.20亿元，同增12.2%，毛利率69.34%，同减2.71pct；数字政务业务收入7.30亿元，同减4.3%，毛利率36.31%，同增7.19pct。数智财税业务领域，企业加速财税数字化转型，带动亿企赢平台用户数实现跨越式增长。截至2025年末，平台活跃企业用户1180万户，同增10%；平台付费企业用户815万户，同增15%；生态机构伙伴5.2万户，同增19%。2025年亿企赢平台AI产品及业务实现回款4.21亿元，占数智财税业务2025年度回款的28%，同增60%。此外，公司还以大型集团企业员工薪资个税社保集中管理、财税统筹管理等需求为切入点，打造了“亿企薪福”、“亿企兆睿”等涉税及非税SaaS平台。数字政务领域，公司深耕20余年，2025年自觉承担金税四期项目攻坚任务，收获了税费治理关键项目数字化建设、数据价值服务开拓、数字政务大模型应用及信创化建设等成果。
    公司在税务智能体开发领域成果显著。通过打造“犀友”人工智能平台，围绕垂域模型建设和智能体应用两方面持续升级，构建垂直场景人工智能应用的护城河，目前已全面覆盖不同层级税务局及政府机关的大部分办公类应用场景。一方面，公司构建垂直领域的“Harness”持续对“犀友”人工智能平台底层的财税垂域大模型进行迭代升级，在通用大模型基础上赋予高质量财税实务及行业认知知识，减少大模型幻觉，并快速迭代更新。另一方面，“犀友”智能体融合了多模态AI与传统小模型技术，使得智能体在垂直领域的能力更强、场景适应性更优。目前，公司财税垂域大模型已经积累大量高精度的财税专业知识图谱，能够有力支撑数智财税专家咨询业务；智能体支持自动化申报、智能合规审查等20余项功能，全面推动税务流程智能化。
    估值
    2025年公司业绩稳步增长，考虑到公司选择性收缩数字政务业务，我们对应调整盈利预测。预计2026-2028年公司营收24.7/29.1/33.4亿元，归母净利2.0/2.5/2.8亿元，EPS0.48/0.60/0.70元，PE124.2/99.0/85.9倍。考虑到公司是在财税领域积累深厚，数据资源丰富，聚焦高价值项目有望进一步提升公司盈利能力，且公司“犀友”人工智能平台有望构建垂直场景下人工智能应用的护城河，因此维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    用户增长不及预期，费用管控不及预期，AI技术赋能不及预期。

2025年报点评：收入韧性增长，高分红规划强化安全边际

山西汾酒(600809)
    投资要点
    事件：山西汾酒发布2025年年报，2025年营收387.18亿元，同比+7.52%，归母净利润122.46亿元，同比+0.03%，扣非后归母净利润122.53亿元，同比+0.06%；其中25Q4营收57.94亿元，同比+24.51%，归母净利润8.42亿元，同比-5.72%，扣非后归母净利润8.42亿元，同比-5.84%。
    25年收入延续韧性增长，青花20、玻汾表现更优。1）分产品来看，25年酒类收入同比+7.6%，其中汾酒、其他酒类分别同比+7.7%、+3.1%，其中25Q4汾酒、其他酒类收入分别同比+23.3%、+45.1%，预计四季度玻汾、系列酒等放量带动。25全年来看，预计青花20、玻汾维持较好增势，进一步夯实百亿级产品地位；预计青花30控货阶段性下滑，腰部巴拿马有所下滑、老白汾相对稳健。2）分地区来看，25年省内、省外收入分别同比-0.8%、+12.6%，省外占比提升3pct至65%，省外环山西及长江以南核心市场实现显著增长。
    毛利率下降、税金抬升拖累盈利，费用率保持稳健。25年销售净利率同比-2.3pct至31.8%，主要受销售毛利率下降、税金抬升拖累。25年销售毛利率同比-1.4pct至74.9%、税金及附加率同比+1.4pct至17.9%，预计均与产品结构下移有关。销售/管理费用率分别同比+0.2pct/-0.3pct，费用更为精准化投放。此外25年销售回款为354.6亿元，同比-3.2%，25年末合同负债为70.1亿元，环增12.3亿元/同减16.7亿元，合同负债相对平稳。
    高分红规划强化安全边际，中长期成长性仍然突出。短期来看，当前白酒产业仍处于惯性调整阶段，预计26年下半年有望边际改善，而公司最新公告25-27年每年度分红总额不低于当年归母净利润的65%，高分红规划进一步强化安全边际。中长期来看，汾酒作为清香型白酒龙头，在收入规模达200亿元以上的大酒企中，受益香型差异化、全国化及多价位产品的增量贡献，成长空间仍然突出。
    盈利预测与投资评级：当前白酒产业仍处于惯性调整阶段，我们预计26年行业报表营收增长将呈现前低后高，板块良性预期有望年中形成。而公司中长期成长性仍然突出，玻汾、青20全国化趋势能见度高，同时亦期待腰部产品经过下沉培育、逐步兑现场景修复增量。我们预计2026-2027年归母净利润为123、136亿元(原预期为124、137亿元)，新增2028年归母净利润为152亿元，对应当前PE分别为14、12、11X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；宏观经济不及预期；省外竞争加剧。

2025年报&2026一季报点评：盈利能力持续优化，看好半导体与新能源领域增量

同惠电子(920509)
    投资要点
    2026Q1延续同比增长态势，盈利能力同比持续改善。公司发布2025年报和2026一季报，2025全年实现营收2.32亿元，同比+19.57%；归母净利润6903万元，同比+36.85%；扣非归母净利润6519万元，同比+44.76%；销售毛利率59.51%，同比+3.50pct；销售净利率29.77%，同比+4.05pct。2026年一季度延续增长态势，实现营收4413万元，同比+12.89%；归母净利润1145万元，同比+15.40%；扣非归母净利润1085万元，同比+20.00%。费用端，2025年销售费用率9.33%，同比+1.31pct，系营销团队扩张与市场拓展投入增加；管理费用率7.76%，同比-1.14pct；财务费用率-0.27%，同比上升0.53pct，主要系银行存款利息收入下降；研发费用率13.61%，同比-2.56pct。
    元件参数测试为基本盘，微弱信号与系统集成业务增速亮眼。1）2025年元件参数测试仪器营收1.01亿元，占总营收的44%，为第一大业务，毛利率67.46%，维持高位且同比提升3.71pct，依托LCR数字电桥、阻抗分析仪等核心产品夯实基本盘；2）安规线材测试仪器2025年营收5088万元，同比+15%，毛利率45.92%，同比+1.82pct。3）微弱信号检测仪器2025年营收4415万元，同比+29%，毛利率显著提升6.08pct，受益于半导体、新材料领域精密测量需求增长。4）2025年系统集成测试设备营收1023万元，同比大幅增长171.67%，毛利率提升6.56pct，标志公司从仪器制造商向测试解决方案提供商转型初见成效。5）其他：2025年电力电子产品小幅波动，其他仪器附件及其他业务保持增长。整体看，公司半导体相关测试与系统集成业务高增，契合功率半导体、第三代半导体、新能源等行业快速发展趋势，产品结构持续优化。
    重点布局新兴高附加值产品，半导体与新能源测试打开长期成长空间。1）产品矩阵持续优化：公司重点发展半导体器件测试、新能源及电池测试等新兴高附加值应用场景，精准覆盖功率半导体企业从研发攻坚到量产质控的测试需求，持续提升产品核心竞争力与市场适配能力，不断丰富高端测试仪器产品矩阵，培育新业绩增长极。2）下游产业持续升级，行业增长动能充足。5G/6G通信技术持续演进、数据中心高速接口迭代升级、新能源汽车产业规模化普及，以及半导体与人工智能产业深度升级，催生了对高频、高带宽、高精度电子测试测量系统的旺盛需求。Frost&Sullivan预计到2029年全球市场规模将达到1,323亿元，2025-2029CAGR为6.7%。
    盈利预测与投资评级：基本维持公司2026~2027年归母净利润预测为0.83/1.01亿元（前值为0.87/1.06亿元），新增2028年预测为1.25亿元，对应最新PE为65/53/43x，高端仪器进口替代持续推进，公司具备长期成长潜力，维持“买入”评级。
    风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

机器人需求回升，公司25Q4/26Q1净利润大幅增长

绿的谐波(688017)
    业绩概要：
    公司公告2025年全年实现营收5.7亿元，YOY+47.3%；录得归母净利润1.2亿元，YOY+121.4%。其中，4Q单季度实现营收1.6亿元，YOY+47.2%；录得归母净利润0.3亿元，同比扭亏为盈，公司业绩和快报基本一致。
    此外，公司发布2026年一季报，实现营收1.4亿元，YOY+43.0%；录得归母净利润0.3亿元，YOY+61.2%，略低于预期。
    点评与建议：
    受机器人行业推动，2025年公司收入增长近5成：公司2025年全年实现营收5.7亿元，YOY+47.3%，主因公司受益于机器人行业需求旺盛。一方面国内工业机器人需求回暖，2025全年产量同比增长28.0%，另一方面，全球人形机器人出货量约1.8万台，同比增长约508%。分业务看，①公司谐波减速器业务实现收入4.8亿元，YOY+46.4%；毛利率录得36.8%，YOY+0.64pcts。②机电一体化设备实现收入0.7亿元，YOY+41.3%；毛利率录得40.9%，YOY-0.25pcts。
    从地域看，公司内销、出口分别实现收入5.1、0.6亿元，YOY分别为+50.2%、+29.8%，公司在全球市场品牌影响力逐步提升，报告期内实现了国际头部机器人客户的批量交付。
    2025年净利润大幅增长：2025年全年公司毛利率为36.9%，同比下降0.6pcts。费用方面，2025年全年公司期间费用率为16.7%，同比下降5.0pcts，其中，销售、管理、研发、财务费用率同比分别变动-1.0、-1.0、-3.4、+0.4pcts，公司收入大幅增长使得费用率下降。整体看，2025全年公司归母净利润为1.2亿元，YOY+121.4%；归母净利率为21.8%，同比上升7.3pcts。
    2026Q1收入延续高增速，毛利率有所下滑：2026Q1公司实现营收1.4亿元，YOY+43.0%；毛利率录得33.6%，同比下降0.4pcts，我们认为主要受产品价格下降影响。1Q单季度期间费用率为17.4%，同比下降3.7pcts，其中管理、研发同比下降1.9、2.1pcts。综合来看，1Q单季度公司归母净利率为23.3%，同比提高2.6pcts。
    基本盘景气依旧，具身智能机器人贡献增长新动能：2026年工业机器人行业景气延续，1-3月累计生产23.8万套，YOY+33.2%，公司作为国内谐波减速器龙头，将持续受益于下游需求增长。而在具身智能机器人领域，公司已经成为多家头部具身智能机器人企业的核心供应商，市场占有率全球领先。2026年将是人形机器人探索商业化的重要阶段，行业产货量将大幅度提高，这也将为公司贡献增长新动能。
    盈利预测及投资建议：考虑到公司26Q1毛利率尚未好转，我们略微下调2026年盈利预测，预计2026、2027、2028年公司实现分别净利润1.7、2.5、3.6亿元（此前2026年为1.8亿元），yoy分别为+39%、+46%、+42%，EPS分别为0.9、1.4、2.0元，当前A股价对应PE分别为216、148、104倍，我们认为机器人赛道景气依旧，维持“买进”的投资建议。
    风险提示：价格战激烈、工业机器人景气回落、人形机器人量产不及预期

利润端高增长，AI编程双线战略前景可期

卓易信息(688258)
    事件：卓易信息发布2025年年度报告，公司2025年实现营收3.35亿元，同比增长3.67%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长142.79%；实现扣非净利润0.43亿元，同比增长191.13%；单2025Q4来看，公司实现营收0.72亿元，同比下降9.58%；实现归母净利润0.35亿元，同比增长175.51%。
    经营情况稳定增长，毛利率增长带动盈利能力增强。收入端：2025年，公司云计算设备核心固件业务实现收入1.19亿元，同比下降1.05%；IDE业务实现收入1.05亿元，同比增长6.06%；云服务业务回暖实现收入1.01亿元，同比增长8.98%。利润端：公司2025年实现归母净利润0.8亿元，同比增长142.79%，其他非流动金融资产公允价值变动收益0.29亿元；整体毛利率为55.91%，同比增长3.71个百分点，带动利润增长。费用方面：公司2025年销售/管理/研发费用率分别为2.74%/12.52%/22.42%，分别较上年同期变动-0.06/-3.82/-1.03个百分点。
    公司坚持推进“IDE+AI”与“AI+IDE”双线战略，实现了对AI编程两种主流范式的全覆盖，具有显著的先发优势。1）SnapDevelop是“IDE+AI”路径代表，基于公司自主IDE内核，在延续经典开发范式同时，集成AI智能化编程辅助与可视化工具链；面向云原生应用开发，可自动生成50%-80%的代码，实现3-5倍效率提升。2025年12月SnapDevelop专业版/付费版本正式发布，AI辅助功能升级，具有面向复杂业务场景的企业及能力。截至2025年年底已吸引超过2万名注册试用用户。2）EazyDevelop产品则以“AI+IDE”基底，以AI大模型和Multi-Agent技术为核心驱动，多智能体协作与国产化适配。全栈开发，构建了集产品经理、架构师、开发工程师等角色于一体的专业智能体；兼容Lite和Pro双重开发模式，自由切换代码编程与自然语言对话；深度支持华为仓颉和ArkTS，国产化适配性强。截至2025年底用户突破1.3万，订单金额突破1800万元。
    固件业务在RISC-V领域持续深化布局、实现商用化突破。2025年百敖软件持续深耕国产芯片的研发适配与规模化落地，持续迭代优化国内唯一的原生UEFI固件基础解决方案，实现对全系列国产RISC-VCPU从桌面级、工业级到服务器级的全场景全覆盖适配；全面升级RISC-V图形化设置界面与二进制转译层，完成RISC-V服务器级RAS功能框架及实现方案的全量优化与量产落地。另外公司持续深化大语言模型在固件开发中应用，全面升级固件专属AI Agent智能开发平台，大幅提升了研发效率，缩短固件产品适配与迭代周期。
    盈利预测及投资建议：我们认为公司IDE新产品在专业性和独立性上具有较大优势，功能上较为完善；Easydevelop在用户数和订单上的突破印证了AI编程良好的市场前景；全面升级后的SnapDevelop专业版商业化落地值得期待，产品未来市场空间广阔。我们预计2026-2028年EPS分别为1.04/1.62/2.32元，对应P/E分别为120.60/77.77/54.24倍，维持“买入”评级
    风险因素：合作推广不及预期；市场拓展不及预期；公司新产品研发不及预期风险。

盈利质量修复，复苏趋势持续

天润乳业(600419)
    事件：公司发布2026年一季报。26Q1，公司实现营业收入6.67亿元，同比+6.76%；归母净利润2975万元，同比扭亏；实现扣非归母净利润1379万元，同比扭亏。
    点评：
    收入提速，疆外增速回正。行业方面，26Q1乳制品产量同比+7.50%，生鲜乳平均价稳定在3元/公斤附近，行业呈现企稳复苏态势。在此背景下，公司26Q1收入同比增速继25Q4后再次回正，同时增幅扩大。分产品看，常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品分别实现收入3.83亿元、2.49亿元和2477万元，同比分别+10.37%、+4.06%和+43.01%。分区域看，疆内和疆外分别实现收入3.89亿元和2.72亿元，同比分别+9.59%和+8.19%。其中，疆外增速自24Q4后首次回正，为收入增长提供坚实支撑。
    毛利率提升，盈利质量全面修复。公司Q1毛利率为18.45%，同比+3.82pct，我们推测系公司去年同期产品促销不再发生叠加产品结构优化所致。费用率端，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别+2.09pct、-0.01pct、+0pct、+0.85pct，销售费用率和财务费用率同比提升。此外，公司Q1其他收益/收入同比-0.35pct，主要系政府补助有所减少；资产减值损失/收入同比+1.25pct，主要系今年奶粉存货减值减少所致；营业外支出/收入同比-16.54pct，主要系淘汰牛只数量同比大幅减少所致。综合来看，归母净利润率同比+16.20pct，扣非归母净利润率同比+2.23pct，盈利质量全面修复。
    生产经营平稳，全产业链提质增效。26Q1，公司实现乳制品销量8.13万吨，同比+9.13%。区域市场方面，公司疆内疆外拓点并举，疆内餐饮渠道与景区拓展成效显著，疆外重点深化与盒马、麦德龙等全国性连锁系统合作。产品方面，公司顺应乳品行业健康化消费趋势，推出减糖奶啤等多款新品。生产方面，公司年产20万吨乳制品加工项目产能稳
    步释放。养殖方面，26Q1末，公司牛只存栏4.9万头，Q1成母牛年化单产提升至12.25吨。
    盈利预测与投资评级：复苏趋势持续，关注低估机遇。继25Q4后，公司收入端同比增速进一步扩大，同时盈利质量持续修复，验证复苏趋势已经形成。考虑到行业整体企稳迹象明显，我们认为公司有望在行业稳定的基础上，进一步加速复苏。同时，公司估值当前处于近十年底部区间，安全边际较为充分。我们预计公司2026-2028年EPS为0.29/0.53/0.84元，分别对应2026-2028年33X/18X/12XPE，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧

2025年报点评：业绩阶段性承压，半导体国产替代前景可期

凯德石英(920179)
    投资要点
    受光伏业务减少及产能爬坡影响，业绩阶段性承压：公司发布2025年年报，2025年全年实现营业收入2.80亿元，同比下降8.46%；实现归属于上市公司股东的净利润0.24亿元，同比下降26.62%。从单季度表现来看，2025Q4实现营业收入0.58亿元，同比下降21.69%，环比下降9.74%，2025Q4归母净利润0.02亿元，同比下降44.24%，环比下降61.61%。公司业绩承压主要受光伏太阳能行业需求减少拖累，该业务收入同比大幅下降87.48%，同时子公司凯芯新材料、凯美石英仍处于产能爬坡期，厂房折旧及人员成本增加对当期利润形成阶段性压力。盈利能力方面，2025年公司销售毛利率为42.46%，同比提升0.79pct，主要受益于高毛利的半导体业务占比提升；销售净利率为11.09%，同比下降2.08pct。
    产品结构持续优化，半导体业务持续向好：1）半导体业务营收占比增长，毛利率保持高位。分产品看，2025年半导体集成电路芯片用石英产品实现营收2.71亿元，同比增长14.18%，占总营收比重达96.56%，毛利率为43.47%，继续保持高位。2）半导体市场规模增长，公司有望迎来新的发展窗口期。2025年全球半导体市场实现结构性突破，行业规模增长，已逐步脱离传统消费电子主导的周期波动模式，形成以人工智能算力需求为核心，多领域协同驱动的增长格局，抗周期属性显著增强。受益于下游半导体产能转移及5G光纤需求增长，石英材料行业有望加速国产化进程，进入快速上行趋势。
    产能逐步释放满足高增需求：1）项目陆续建成投产，后续产能将逐步释放：公司凯芯新材料高端石英制品产业化项目、凯美石英大口径高品质石英玻璃管项目及凯德芯贝精密配件研发生产基地项目均已建成投产，后续产能将逐步释放。2）订单有望逐步放量：公司越来越多12英寸半导体高端石英制品通过下游客户认证，订单有望逐步放量。3）研发投入持续加码，技术攻关稳步推进：2025年公司研发投入占营收比重达6.79%，与浙江大学杭州国际科创中心共建联合实验室，研究开发高纯石英材料的新型检测与分析技术研究项目，总体目标是建立国际领先的高纯石英材料检测技术体系，支撑我国战略性新兴产业安全发展。
    盈利预测与投资评级：考虑光伏业务营收有所下滑，我们下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为0.40/0.57/0.82亿元（26-27年前值为0.52/0.66亿元），同增67%/43%/42%。尽管短期利润受折旧和爬坡影响，但随着半导体业务占比进一步提升及新增产能贡献收入，公司有望受益于半导体材料国产化进程，打开长期成长空间，因此维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、需求不及预期。

芯片电感新建产能投产在即，多元协同夯实公司成长弹性

铂科新材(300811)
    事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年，公司实现营业收入18.02亿元（同比+8.38%），实现归母净利润4.18亿元（同比+11.29%），基本每股收益+8.21%至1.45元/股。2026年一季度，公司实现营业收入4.9亿元（同比+27.73%），实现归母净利润0.89亿元（同比+20%），基本每股收益+17.46%至0.31元/股。考虑到公司芯片电感新建2亿片产能投产在即，且惠州、河源和泰国生产基地新增产能仍在持续建设中，叠加公司在ASIC及光模块领域已取得量产突破，公司业绩的长期稳健增长或与下游行业高速发展形成共振。
    2025年业绩维持稳定强增长，多元应用领域及优质客户群体持续拓展。2025年公司金属软磁粉芯收入保持稳健增长，电感元件收入取得较快增长，金属软磁粉末业务实现稳健快速增长。从业务规模及盈利能力观察，2025年公司金属软磁粉末制品（包含金属软磁粉芯及芯片电感）实现营业收入17.4亿元（同比+7.4%），实现毛利7.29亿元（同比+11.35%），毛利率同比+1.49PCT至41.90%；合金软磁粉营收+38.51%至0.55亿元（营收占比由2.4%升至3.07%），毛利+36.42%至0.28亿元（毛利占比由3.06%升至3.72%），毛利率-0.78PCT至51.03%。金属软磁粉芯业务维持稳定强增长，分下游行业观察，在通讯、服务器电源及UPS应用领域，受益于AI数据中心CAPEX的爆发，公司销售收入同比高速增长；在新能源汽车及充电桩领域，公司与海内外优质客户群体持续加深合作，已进入比亚迪、华为、特斯拉等企业供应链；在光伏及储能领域，储能市场爆发之下，公司仍然保持极高市占率水平。芯片电感业务延续高速增长，报告期内公司新增产能释放同时深化下游客户拓展。2025年公司与MPS等现有客户不断深化合作，并与伟创力（Flex）等全球知名厂商建立合作关系。公司芯片电感产品已在ASIC、光模块等领域取得量产突破。随着惠东高端一体成型电感项目的投入使用，生产自动化水平提高将推升公司芯片电感核心产品良率并缩短交付周期，这有助于强化芯片电感业务的竞争优势与成长优势。
    芯片电感新增产能投产在即，三大增长曲线产能或持续扩张。从产销情况观察，2025年公司电子元器件产量+1.81%至41415.91吨，销量+2.42%至40222.58吨，库存+33.49%至4756.08吨，产销率由24年的96.5%升至25年的97.1%。其中，受益于惠州基地的技改升级，公司2025年芯片电感出货量达4500万～5000万片（同比+200%），占公司总出货量的22%～25%。2026年1月20日，公司以人民币2000万元收购惠州铂科新感20%股权，公司持股比例升至100%。公司已完成惠州新型高端一体成型电感建设项目一期建设，并计划于2026年上半年投产，项目满产后公司芯片电感产能或达2.5亿片（较当前+400%）。同时，公司拟加速推动摘得惠东县产业转移工业园内剩余68亩工业用地以开启惠州项目二期建设。根据《惠东项目投资建设监管协议书》，公司取得土地后需在两年零三个月内完成二期项目建设（预计于2028年内完成），项目年产值不得低于5.66亿元。此外，金属软磁粉末方面，公司25年内完成多条非晶纳米晶、水雾化铁硅铬粉末生产线建设并顺利投产，新粉体工厂的筹建工作亦在稳步推进中。公司以惠州、河源、泰国三大生产基地为核心，持续实现金属软磁粉芯、芯片电感、金属软磁粉末三大主要产品的产能扩张。
    现金流量大幅改善，研发投入有效转化。2025年公司现金流量大幅改善。其中，由于公司持续优化回款管理体系和部分汇票到期、同时获得政府补助到账，公司经营活动产生的现金流量净额同比增长+209.04%至3.47亿元；受购买设备和长期资产以及购买理财产品金额较上期同期增加影响，公司投资活动产生的现金流量净额同比负值程度加深+124.48%至-3.71亿元；收到定向增发募集资金款、新增借款和支付分红款综合所致，公司筹资活动产生的现金流量净额同比增长+2285.33%至3.19亿元。公司成本控制能力维持稳定，研发投入持续提升。2025年公司销售期间费用率同比+0.7PCT至14.97%。其中，受益于营运过程中销售费用管控加强，公司销售费用率同比-0.21PCT至1.39%；得益于公司加强营运成本管控，管理端职工薪酬和本期股份支付计提费用同比减少等，公司管理费用率同比-0.77PCT至4.28%；受利息收入增加，同时利息支出和汇兑损益增加等影响，公司财务费用率同比+0.31PCT至0.89%；由于研发项目投入加大，相应材料、动力及加工费支出增加，公司研发费用同比+29.38%至1.52亿元，研发费用率同比+1.37PCT至8.41%。公司2025年已完成高饱和非晶粉末开发、高饱和防锈包覆技术开发、超低损耗纳米晶粉末开发、高效多穴成型技术研究、TLVR电感开发和模块用集成式电感开发等多项研究，研究成果显著，产品生产工艺水平提升。26年一季度，公司研发费用同比+37.17%至0.43亿元，对应研发费用率同比+0.6PCT至8.76%，研发投入进一步增长。此外，公司2025年资产负债率同比-1.66PCT至23%，26Q1资产负债率同比+1.09PCT至23.15%。公司偿债能力仍然较强，具有较好未来财务扩张空间。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2026—2028年实现营业收入分别为26.15亿元、34.54亿元、40.39亿元；归母净利润分别为6.60亿元、9.02亿元和11.22亿元；EPS分别为2.28元、3.11元和3.87元，对应PE分别为38.82x、28.43x和22.85x，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动，市场需求不及预期，产能释放不及预期，毛利下降风险，技术创新风险，存货风险，市场竞争及政策风险。

2025年报及2026年一季报点评：收入利润承压，关注客流修复和新项目进展

天目湖(603136)
    投资要点
    事件：2026年4月19日，天目湖发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营收5.08亿元，yoy-5.3%，归母净利润0.95亿元，yoy-8.9%，扣非归母净利润0.89亿元，yoy-11.3%。
    Q1收入和利润同比降幅收窄：25Q4营收1.22亿元，同比-7.1%；归母净利润0.12亿元，同比-37.7%，扣非归母净利润0.09亿元，同增-52.2%。26Q1收入为1.00亿元，yoy-4.5%；归母净利润0.10亿元，yoy-24.5%；扣非归母0.10亿元，yoy-20.8%。客流增长承压和客均消费下行的趋势下，公司收入有所下滑，成本费用端相对刚性，利润端下滑。
    各业务收入H2降幅收窄：分业务部门看，25年景区/温泉/酒店/旅行社/水世界业务收入分别为2.60/0.36/1.54/0.08/0.08亿元，yoy-7.9%/-16.0%/-3.6%/-6.0%/+7.5%（25H1为-11.9%/-17.4%/-6.5%/-98.3%/+220.5%）；毛利率分别为67.2%/39.8%/20.1%/5.3%/2.5%，同比-3.2/-7.2/-1.3/-1.3/+45.9pct。H2各业务收入同比降幅收窄。
    推进经营、资产和管理系统焕新：天目湖受益于苏超赛事和沪苏湖高铁开通，客流逐步修复。2026年公司聚力经营焕新，通过品牌升级建设、沉浸式演艺等差异化内容体验、渠道拓展和产品组合运营等激活流量价值；推进资产焕新，包括在建项目落地，储备项目策划和轻资产输出，审慎开展重资产投资布局，助力未来成长；深化管理焕新，提效赋能组织。
    盈利预测与投资评级：天目湖作为国内一站式旅游先行者，项目开发运营能力优异，国资赋能发展。随着未来新项目陆续投运，公司成长性可观。基于行业需求承压，下调2026/2027和新增2028年盈利预期，预计天目湖2026-2028年归母净利润1.1/1.2/1.3亿元（2026/2027年前值为1.5/1.7亿元），对应PE26/24/22倍，维持“增持”评级。
    风险提示：需求不及预期，储备项目建设进度不及预期，自然灾害、极端天气等影响经营的风险。

2025年报&2026一季报点评：Q1营收同比+43%，具身智能+工业机器人双轮驱动

绿的谐波(688017)
    投资要点
    26Q1营收同比+42.96%，具身智能订单放量推动业绩提速：
    2025年公司实现营业收入5.71亿元，同比+47.31%；归母净利润1.24亿元，同比+121.42%；扣非归母净利润0.99亿元，同比+115.19%。26Q1公司实现营业收入1.40亿元，同比+42.96%；归母净利润0.33亿元，同比+61.17%；扣非归母净利润0.23亿元，同比+41.57%，公司业绩快速增长主要系工业机器人行业份额提升以及具身智能机器人业务规模大幅增长、生产运营效率提升所致。分产品看，2025年谐波减速器及金属件收入4.76亿元，同比+46.42%，占主营业务收入84.23%；机电一体化产品收入0.74亿元，同比+41.28%；智能自动化装备收入0.15亿元，同比+221.35%。从产销量看，2025年公司谐波减速器销量42.5万台，同比+72.48%；金属部件销量71.2万件，同比+81.56%；机电一体化产品销量1.22万套，同比+72.10%，核心产品出货量保持较快增长。
    销售毛利率基本稳定，期间费用率显著下降：
    2025年公司销售毛利率为36.91%，同比-0.63pct，2026Q1单季度销售毛利率为33.62%，同比-0.44pct。分业务看，2025年谐波减速器及金属件/机电一体化产品/智能自动化装备毛利率分别为36.77%/40.89%/11.52%，同比分别+0.64pct/-0.25pct/-39.34pct。2025年公司销售净利率22.05%，同比+7.64pct，2026Q1单季度销售净利率为23.54%，同比+2.05pct。
    2025年公司期间费用率为16.70%，同比-5.04pct，销售/管理/财务/研发费用率为2.32%/4.63%/0.30%/9.45%，同比-1.02pct/-1.04pct/+0.37pct/-3.35pct。财务费用率增加主要系货币资金利息收入减少所致。公司维持高研发投入，研发费用率维持在较高水平，助力公司产品实力不断提升。
    具身智能驱动核心零部件国产替代加速，产能扩张匹配需求增量：（1）具身智能赛道：公司作为国内谐波减速器龙头，在具身智能场景谐波减速器的市场占有率全球领先，客户数量和产品出货量持续提升，已成为多家头部具身智能机器人企业的核心供应商，并实现国际头部机器人客户的批量交付；同时推出专用于具身智能场景的轻量化、智能化专用关节模组，实现核心传动部件横向整合。
    （2）产能布局：公司2025年完成定向增发发行，募投"新一代精密传动装置智能制造项目"于2025年正式启动建设，产能稳步爬坡，核心产品产能利用率维持高位，供应链稳定性与交付能力持续强化，为工业机器人复苏与具身智能机器人产业化带来的增量需求提供产能支撑。
    （3）第二曲线：行星滚柱丝杠、电液伺服等直线传动机构实现规模化量产，全面切入具身智能机器人、高端数控机床、智能汽车等核心供应链；2025年全球首台高压微小排量伺服电机泵落地，并与头部汽车智能底盘系统提供商就智能主动悬架、电动转向、线控制动等应用展开深度合作，平台化布局打开中长期成长空间。
    盈利预测与投资评级：考虑到工业机器人行业回暖叠加具身智能核心零部件订单持续放量，我们维持公司2026-2027年归母净利润预测为2.12/3.22亿元，新增预测2028年归母净利润为4.29亿元，当前股价对应动态PE分别为191/125/94倍，考虑到公司在具身智能核心零部件的龙头地位，维持"增持"评级。
    风险提示：下游工业机器人需求不及预期；具身智能机器人产业化进展不及预期；行业竞争加剧。

2025年归母净利润同比大幅减亏，降本增效成效显著静待行业回暖

颖泰生物(920819)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年度报告，2025年公司实现营业收入54.74亿元（yoy-3.27%）、归母净利润-2.57亿元（同比减亏），毛利率、净利率分别为12.69%、-4.76%。2025年经营活动现金流净额同比增长139.70%，主要原因是公司持续加强应收账款及存货管理，营运效率提升。2025年投资收益同比增加72.80%，主要系公司联营单位美国ALBAUGH公司受行业景气度有所回升影响，盈利水平有所恢复，归属于公司的投资亏损减少所致。
    公司亏损大幅收窄，降本增效推动盈利能力修复，自产产品毛利率增加近2个百分点。公司农药原药及制剂业务保持稳定，核心产品市场占有率维持领先水平，在行业价格持续承压的背景下，整体营业收入小幅下降。公司亏损收窄主要得益于降本增效成效显著、组织优化与运营效率提升，但受中间体业务行情持续低迷及联营单位投资亏损的影响，公司业绩仍面临较大压力。分产品来看，公司2025年自产农化产品实现营收48.31亿元（yoy-1.30%），占总营收约88%，毛利率为12.46%（yoy+1.98pcts）；贸易农化产品实现营收4.91亿元（yoy-24.93%），占总营收9%，毛利率为9.01%（yoy+1.64pcts）；技术咨询服务实现营收6188万元（yoy+16.70%），毛利率为49.87%（yoy-2.70pcts）。分地区来看，公司2025年国内实现营收26.62亿元（yoy-3.86%），占总营收49%；国外实现营收28.12亿元（yoy-2.70%），毛利率为13.59%（yoy+2.36pcts），公司为ADAMA、CORTEVA、SYNGENTA、NUFARM等国际及国内知名农化公司提供高质量产品，客户合作稳固。
    未来业务聚焦核心优势产品竞争力提升，加速制剂业务一体化，推动特种化学品突破。研发方面，公司2025年研发支出约1.3亿元，占营业收入比例为2.38%，截至2025年末，公司拥有境外登记注册1332项，其中自主登记注册227项，国内农药产品登记证425项，其中原药登记证157项，位于行业前列。市场拓展方面，公司持续推进国际国内市场双轮驱动的销售策略，国际市场方面，公司在拉美地区拥有多个农药自主登记证，先发优势突出；国内市场方面，公司深耕农药原药及制剂业务，核心产品三嗪酮类、二苯醚类、酰胺类除草剂市场占有率居国内前列，产销联动加强。行业展望方面，2025年农化行业处于周期底部盘整与结构性转型叠加阶段，随着行业产能增量放缓、供给侧改革持续深化，农化行业或将逐步回归理性发展轨道，全球人口增长与粮食安全战略升级或将驱动农药终端需求稳步攀升。未来业务发展方面，在原药业务上，对现有产品进行取舍，集中资源打造具备先进工艺技术、完整产业链和竞争优势的“千里马”产品；在制剂业务上，充分发挥原药配套优势，加快推进原药制剂化，统筹整合登记、配方、生产、销售资源，向一体化协同迈进；在特种化学品领域，依托光气资源、氟化物中间体等优势，计划向新材料及高端化学品制造延伸，培育高附加值产品系列，形成新的利润增长点，逐步构建多元化业务格局。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润为0.37、1.22和1.55亿元，对应PB为0.91、0.90、0.87倍。我们认为公司凭借农化行业深耕二十余年的产品体系与市场准入优势，以及持续推进降本增效和拓展国内外客户，未来随着行业周期回暖，公司盈利能力有望持续修复，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济周期性波动风险、原材料供应价格上涨风险、税收优惠政策变动风险、出口退税率变动的风险

乖宝宠物：自有品牌高质量增长，全球供应链布局稳步推进

乖宝宠物(301498)
    事件：乖宝宠物发布2025年年度报告及2026年一季报。2025年公司实现收入67.69亿元（同比+29.1%），归母净利润6.73亿元（同比+7.8%），扣非净利润6.65亿元（同比+10.8%）；2026Q1实现收入16.44亿元（同比+11.1%），归母净利润1.24亿元（同比-39.5%），扣非净利润1.24亿元（同比-37.5%），一部分原因在于国际汇率波动导致汇兑损失以及股份支付费用集中计提等成本阶段性释放。
    内销：自有品牌高质量增长，品牌高端化战略持续落地。2025年公司自有品牌业务实现营收49.65亿元，同比增长40.1%，占公司营收比重提升至73%以上，成为公司核心发展引擎。其中麦富迪品牌同口径增长40%以上，高端品牌弗列加特增长80%以上，麦富迪高端子品牌霸弗增长60%以上。分品类看，25年公司主粮/零食/保健品及用品分别实现营收41.4/25.4/0.7亿元，分别同比+53.8%/+2.1%/+45.8%，主粮/零食产品分别实现毛利率45.5%/37.2%，分别同比+0.8pct/-2.2pct，主粮产品实现销售规模与盈利能力双增。26Q1自有品牌营收增速或有所放缓，我们认为或因为公司主动对核心品牌麦富迪实施品类结构优化、高端品牌渠道结构升级、海外品牌经营团队优化调整等动作的短期影响，但从长期发展出发，以上仍是正向、主动、必要的调整。
    外销：表现有所承压，静待企稳修复。分地区看，25年公司在境内/境外分别实现收入50.0/17.7亿元，分别同比+40.8%/+4.5%。25年公司OEM/ODM业务实现收入17.8亿元，同比+6.0%，增速落后于其他业务，毛利率为31.2%（同比-2.0pct），我们认为或受到海外产能基地爬坡叠加关税等因素影响。26Q1外销业务或仍有所承压，主要因为在关税政策持续影响下，公司主动调整优化外销客户结构，我们看好后续逐步企稳修复。
    供应链全球化布局推进，深耕犬猫天性基础研究。2025年公司全面落地数智化供应链战略，持续扩大国内智能工厂产能，加码泰国、新西兰高端产能布局，搭建WCM世界级制造体系；通过智能仓配与数智化管理，大幅提升生产效率与物流效率，规模效应逐步显现。公司持续深耕犬猫天性基础研究，搭建WarmData犬猫天性研究大数据中心与全球首个犬猫数字生命库，并联合江南大学、中国农业大学等多家顶尖院校及机构成立专项研究院，依托数亿级核心数据构建起行业独有的可持续创新平台，让“天性研究”成为产品创新的核心驱动力，用先进配方和高端适配工艺打造出丛林食谱产品霸弗、幼犬幼猫产品奶弗、麦富迪原生鲜肉粮以及即将推出的康弗处方粮等原创精准营养产品。同时叠加AI、数字孪生等技术应用，公司研发迭代效率大幅提升，研发周期显著缩短。
    2025年毛利率有所提高，期间费用率增长较多。2025年公司实现毛利率42.5%（同比+0.2pct），期间费用方面，销售/管理+研发/财务费用率分别为22.6%/5.9%/-0.1%，分别同比+2.5pct/持平/+0.5pct，销售费用提高主要系公司自有品牌、直销渠道收入增长，相应的业务推广费及销售服务费增长，以及实施长期绩效考核激励机制，薪酬有所增长。2026Q1公司实现毛利率41.6%（同比+0.1pct），期间费用方面，销售/管理+研发/财务费用率分别为22.1%/7.7%/1.1%，分别同比+4.3pct/+1.1pct/+1.6pct。营运能力方面，公司2025年存货周转天数约79天，同比减少约6天；现金流方面，公司2025年实现经营活动所得现金净额8.42亿元。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为7.4/9.2/11.2亿元，PE分别为31.4X/25.4X/20.8X。
    风险因素：国内竞争加剧，原材料价格波动，海外贸易摩擦加剧风险等。

25年报及26年一季报点评：业绩超市场预期，人形业务进展加速

雷赛智能(002979)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年营收18.7亿元，同比+18.3%，归母净利润2.3亿元，同比+12.4%，25Q4/26Q1实现营收5.7/5.3亿元，同比+33.6%/+34.6%，归母净利润分别为0.7/0.7亿元，同比+16.1%/+29.2%；25年毛利率39.0%，同比+0.6pct，归母净利率12.0%，同比-0.6pct，25Q4/26Q1毛利率38.8%/38.9%，同比+0.9/+0.6pct，归母净利率11.4%/13.7%，同比-1.7/-0.6pct。由于公司三年战略升级逐步闭环，连续5个季度加速同比增长，业绩超市场预期。
    四大管理举措持续见效、深耕大行业大客户。25年公司伺服/步进/控制技术收入9.2/6.5/2.9亿元，同比+30%/+8%/+14%，毛利率为28.1%/42.8%/65.0%，同比+0.1/+3.7/-1.2pct。公司坚持“深耕大行业大客户+打造爆品与场景方案+激发渠道网络活力+三线协同成就客户”，聚焦半导体、光通讯、高端机床、物流、机器人等战略性行业，25年伺服市占率4.1%，同比+0.8pct。
    人形机器人业务厚积薄发、打造第二增长曲线。公司机器人业务定位是核心零部件、组件和解决方案提供商，无框力矩电机25年交付超过12万台，同增20倍以上，并获得智元机器人“优秀供应商伙伴”，截至26Q1末在建产能200万台。行星关节模组、谐波关节模组以及高自由度灵巧手研发成功并实现批量供应，截至26Q1末已经获得数十家主流机器人客户订单，并开始规模化供货。
    期间费用有所上升、Q1现金流短期承压。公司25年/26Q1期间费用5.1/1.4亿元，同比+28.7%/+40.3%，期间费用率27.2%/25.7%，同比+2.2/+1.0pct，26Q1销售/管理/研发/财务费用率8.1%/5.6%/11.7%/0.2%，同比变动+0.8/+0.9/-0.7/-0.0pct。26Q1经营活动现金净额-0.5亿元（25Q1为-0.04亿元）。截至26Q1末，公司合同负债0.1亿元，较年初+2.2%。应收账款8.3亿元，较年初+8.6%。存货5.1亿元，较年初+23.5%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司机器人业务正处于高投入阶段，我们下修公司26-27年归母净利润为3.1/4.1亿元（原值为3.7/4.8亿元），预计28年为5.5亿元，同比+38%/+31%/+36%，对应现价PE分别为42x、32x、23x。考虑到公司主业持续增长，机器人业务空间广阔，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，原材料价格波动。

Q1公司经营基本面稳健，债务结构加速优化

中海油服(601808)
    事件：2026年4月22日晚，中海油服发布2026年第一季度报告。2026Q1，公司实现营收112.96亿元，同比+4.6%，环比-26.8%；实现归母净利润8.56亿元，同比-3.6%，环比+35.3%；扣非后归母净利润8.36亿元，同比-12.9%，环比+16.7%。实现基本每股收益0.18元，同比-5.3%，环比+28.6%。
    点评：
    受财务费用显著增加影响，公司Q1利润同比下滑。26Q1公司归母净利润同比下降3.6%至8.56亿元，扣非净利润降幅达12.9%，主因财务费用同比大幅上涨148%至4.27亿元（去年同期1.72亿元）。Q1公司投资活动现金流出同比增加165%，主要源于“取得其他投资所支付的现金”达20亿元，显示公司正加大资本性投入。筹资活动净流入21.9亿元，源于发行债券49.93亿元，用于优化债务结构，偿还债务同比显著上升，利息支出同比下降，反映债务置换节奏加快。
    公司经营业务稳健。钻井：受作业计划及修理安排影响，Q1公司钻井平台日历天使用率87.8%，同比减幅1.7pct。其中，自升式钻井平台使用率87.3%，同比减幅3.9pct；半潜式钻井平台使用率89.3%，同比增幅5.5pct。高价值半潜式平台项目有序运营贡献利润。油田技术服务：板块主要业务线作业量和收入规模同比有所增长。船舶：公司船舶服务作业天数同比增幅4.4%。物探：受市场布局和项目作业计划影响，二维采集作业量显著抬升，三维作业量显著下降，海底地震作业量稳定。
    盈利预测与投资评级：我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为42.77、45.86和46.45亿元，同比增速分别为11.3%、7.2%、1.3%，EPS（摊薄）分别为0.90、0.96和0.97元/股，按照2026年4月22日收盘价对应的PE分别为16.66、15.53和15.34倍。我们认为，考虑到公司未来持续海外拓展和国内工作量托底，2026-2028年公司业绩有望持续增长，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：宏观经济波动和油价下行风险；需求恢复不及预期风险；上游资本开支不及预期风险；地缘政治风险；汇率波动风险。

健盛集团：Q1业绩表现亮眼，棉袜基本盘稳固，期待无缝产能爬坡

健盛集团(603558)
    事件：公司发布2026年一季报，Q1实现收入5.76亿元，同比+2.8%；归母净利润0.91亿元，同比+51.9%；扣非净利润0.80亿元，同比+30.0%。利润端表现亮眼，主要受益毛利率提升以及管理提效，以及政府补助增加。
    分品类：棉袜稳健增长，无缝有所波动，预计后续恢复增长。我们预计2026Q1棉袜实现较好增长，利润大增，毛利、费用和非经预计均有贡献；无缝业务一季度略有下滑，我们推测与出货节奏有关，发货正常化后二季度将有明显改善。
    利润端：毛利率提升，费用管控良好，政府补助增厚利润。Q1毛利率同比+2.35pct至29.19%，我们推测棉袜及无缝两业务盈利能力均有改善。期间费用率同比-0.56pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.72pct/-1.43pct/-0.06pct/+1.65pct，财务费用因汇兑损失有所上升，其他费用管控成效显著。此外，Q1政府补助约1322万元，同比有所增加。以上因素共同驱动归母净利率同比+5.13pct至15.86%。
    存货环比增加，应对原材料价格波动。截止一季度末公司存货6.59亿元，环比25年底增加0.46亿元，我们推测系在棉花及化纤等原材料涨价的背景下，公司原材料储备有所增加。我们认为这有助于稳定后续季度维护毛利率的稳定。
    展望：短期看，棉袜在核心客户订单稳固下有望延续稳健增长；长期看，重客户、强研发、降本增效下，棉袜有望维持高单稳增，无缝有望接力成为弹性增长曲线。公司全球化布局纵深推进，越南南定项目一期已投产，埃及全产业链基地建设启动，为中长期发展奠定基础。
    盈利预测：公司为全球针织运动服饰制造领先企业，产业链完整、全球化布局持续优化。我们预计2026-2028年归母净利润3.88/4.34/4.79亿元，对应PE12.53X/11.20X/10.15X。
    风险提示：全球经济波动需求疲软；地缘政治与贸易政策变化；汇率大幅波动；海外成本上升及管理难度增加；原材料价格波动风险。

2026Q1归母净利润同比+21%，业务向全咨化、数字化和国际化发展

青矩技术(920208)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入9.67亿元(yoy+0.83%)、归母净利润1.89亿元(yoy+2.51%)，毛利率、净利率分别为48.21%、19.01%。2026Q1公司实现营业收入1.39亿元(yoy+1.31%)，归母净利润1764.53万元(yoy+20.98%)，毛利率、净利率分别为36.53%、9.48%。此外，公司发布2025年年度权益分派预案，每10股派发现金红利8元（含税），以资本公积向全体股东每10股转增4股，共预计派发现金红利1.07亿元，转增5352万股。
    深耕能源化工与先进制造领域，2025年末在手订单余额较年初增长超过10%。得益于近年来的深入布局，2025年公司在能源化工、先进制造等投资热点领域取得了丰硕的成果，年末在手订单余额较2025年初增长超过10%。能源化工领域，公司紧抓抽水蓄能市场机遇，实施了湖北松滋等30多个重大抽水蓄能电站建设项目；先进制造领域，公司为生物医药、电子信息、新材料、航空航天等产业的上百个项目提供了服务。并且成功入围国家管网、南方电网、中国电建等多家战略客户的服务机构库，参与多个重大建设项目。分业务来看，公司2025年全过程工程咨询服务实现营收9.39亿元（yoy+1.57%），占总营收约97.11%，毛利率为48.26%（yoy+1.56pcts）。工程管理科技服务实现营收2615.99万元（yoy-21.23%），占总营收2.71%，毛利率为45.88%（yoy-1.30pcts），主要系子公司青矩译筑进行产品、客户结构转换所致。分地区来看，公司2025年境内收入9.45亿元（yoy+0.68%），占总营收97.80%，其中东北地区营业收入同比+29.32%，主要系鹤岗住房保障建设审计、黑龙江莲花河全过程咨询等大项目成果集中产出所致；华东地区营业收入同比下降21.30%，主要系厦门天马全过程咨询、福州长乐机场跟踪审计、漳州高速公路建设等大项目处于前期投入阶段所致。境外收入2129.24万元（yoy+7.63%），毛利率55.63%（yoy+6.87pcts），主要系哈萨克斯坦阿斯塔纳轻轨全过程咨询、加纳南迪尼金矿全过程咨询等项目集中产出所致。
    ABCD战略引领AI深度融合，立足“一线一圈”战略提升市占率。科技创新方面，公司稳步推进ABCD战略，将科技产品与咨询业务进行有机融合，为工程建设领域各参与方提供AI三维零代码平台、AI智能体与应用工具、云计价与大数据平台以及工程数智化咨询、工程信息化管控等科技产品和服务。截至2025年末，公司已取得专利26项，软件著作权245项，逐步形成了EveryBIM图形引擎、AI三维零代码平台、AI智能体与应用工具、云计价与大数据平台等核心技术成果。人才建设方面，2025年末公司持有各类专业技术职称的员工数量为947人次，较年初增长26.44%，本科及以上学历人员占比达88.39%，高学历人员占比进一步提升。未来展望方面，立足“一线一圈”战略布局，公司已完成打造业务规模稳居行业前三、品牌全国知名的造价咨询企业的阶段性目标。下一阶段，公司计划坚持以提升市场占有率与重点领域渗透率为核心经营导向，持续深化与央企集团等优质客户的全方位合作，重点推广全过程工程咨询及工程管理科技服务，积极在行业内整合优质企业资源以实现外延增长。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润为2.03、2.20和2.39亿元，最新收盘价对应PE为16、15、14倍。公司为国内工程造价咨询行业领军企业，在持续保持核心业务领先优势的同时，提前布局、深入探索全过程工程咨询和工程管理科技服务等产业链高端新兴领域，并推动业务国际化进程，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、人才培养及人力成本上升风险

2026年一季报点评：业绩符合市场预期，多业务板块持续向好

璞泰来(603659)
    投资要点
    业绩符合市场预期。公司26Q1营收43.5亿元，同环比+35.3％/-10.9％，归母净利7亿元，同环比+44.4%/+6.8％，扣非净利6.6亿元，同环比+38.2%/+4.2％，毛利率29.8%，同环比-2.4/-0.3pct，业绩符合市场预期。
    负极Q1稳中有升、新产品26年贡献增量。负极端，我们预计26Q1出货3.6万吨，同环比+15%/-10%，Q2出货环比我们预计进一步增长，公司四川一期10万吨已逐步投产，随着产能爬坡+新产品导入，下半年我们预计快速起量，我们预计26年出货25万吨，同增80%；公司积极推进超高容量负极、CVD负极、以及单壁碳管的研发与量产。
    隔膜及PVDF产能释放、贡献后续增量。涂覆膜我们预计26Q1出货34亿平+，环比微降，26年我们预计出货150-160亿平，同增40%+；盈利端，公司单平净利稳定，26年我们预计可维持；基膜端，我们预计26Q1出货4.6亿平，同环比+130%/-7%，25年底公司产能达21亿平，26年出货我们预计20-22亿平，满产满销，后续四川卓勤20亿平新增产能26H2投产，27年贡献增量。设备端，公司26年完成单线3亿㎡基膜产线的交付，并启动单线4亿㎡基膜产线的研发，全年利润我们预计实现同比正增长。公司PVDF及含氟聚合物Q1股比提升至60%，我们预计叠加出货提升至1.2万吨，我们预计贡献1-1.5亿利润，26年总产能我们预计达5万吨，我们预计26年利润贡献进一步增长。
    资本开支增加、存货较年初小幅提升。公司26Q1期间费用4.9亿元，同环比+30.8%/-14.6%，费用率11.3%，同环比-0.4/-0.5pct；26Q1经营性现金流9.5亿元，同环比+78.8%/-7.9%；26Q1资本开支6.8亿元，同环比+156%/+7%；26Q1末存货98.3亿元，较年初+10.4%。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利预测33.3/43.8/53.5亿元，同比+41%/+32%/+22%，对应PE为23x/18x/14x，考虑公司负极、隔膜、功能性材料多点开花，给予26年30x PE，目标价47元，维持“买入”评级。
    风险提示：销量不及预期，行业竞争加剧。

龙头穿越周期低谷，新材料板块加速放量

万华化学(600309)
    公司2025年度，万华化学实现营业收入2,032.35亿元，同比增长11.63%；实现归属于母公司股东的净利润125.27亿元，同比下降3.88%；扣非归母净利润121.44亿元，同比下降9.10%。单季度看，25Q4实现归母净利润33.70亿元，环比+11.05%。2026年一季度，公司营业收入540.52亿元，同比增长25.50%，归母净利润37.18亿元，同比增长20.62%。看好公司在聚氨酯行业的龙头地位，以及新材料平台型研发优势，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    一季度业绩明显修复，财务指标稳健向好。2025年公司销售毛利率为13.61%，同比下滑2.55pct。管理变革初显成效，管理费用率和销售费用率分别为1.38%和0.80%，同比分别-0.28pct/-0.09pct。2025年公司经营活动现金流净流入331.05亿元，同比增长10.15%。2026年一季度公司产品价格上涨，毛利增加，经营效益持续向好，加权平均净资产收益率为3.38%，同比提升0.19pct，资产负债率为64.32%，同比下降1.83pct。2025年四季度以来，公司业绩稳步改善，未来有望持续提升。
    聚氨酯板块竞争优势凸出，新材料板块销量快速增长。2025年聚氨酯板块收入750.58亿元，同比下降1.04%，毛利率逆势上升至26.88%，同比+0.73pct。石化板块得益于乙烯二期及蓬莱产业园新产能贡献，收入842.04亿元，同比增长16.11%，受行业低景气拖累，毛利率为0.58%。新材料与精细化学品收入331.89亿元，同比增长17.39%，销量同比增长25.78%。
    新产能稳步投放，新材料多点开花。2025年，聚氨酯板块，福建36万吨TDI二期顺利达产，TDI全球产能升至147万吨，聚氨酯行业龙头优势进一步巩固。石化板块，公司全面完成乙烯一期装置原料多元化改造，实现全乙烷进料。新材料板块，电池材料快速放量，磷酸铁锂、石墨负极等产品实现向主流电芯企业批量供应，VA全产业链、MS树脂、XLPE、薄荷醇等高端项目集中投产。公司平台化优势显现，产品矩阵不断丰富，产业链协同效应增强，长期发展动力强劲。
    估值
    公司作为全球化工龙头，穿越行业底部，依托一体化平台以及新材料产业链布局，有望享受“规模+结构+平台”三重成长红利，预计2026-2028年EPS分别为5.68元、5.95元、6.84元，当前股价对应PE为15.4倍、14.7倍、12.8倍，看好公司聚氨酯领域的综合竞争力，以及新材料领域的技术创新能力，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    新产能爬坡与投产进度不及预期，产品价格大幅下行风险，下游需求复苏不及预期，原材料价格波动与能源成本上行，海外拓展及供应链扰动风险、全球贸易摩擦扩大的风险。

税费造成短期扰动，回购及增持彰显公司信心

乖宝宠物(301498)
    业绩概要：
    公告2025年实现营收67.7亿，同比增29%，录得归母净利润6.7亿，同比增7.8%；2025年第四季度实现营收20.3亿，同比增29%，录得归母净利润1.6亿，同比增3.8%。
    公告2026年第一季度实现营收16.4亿，同比增11%，录得归母净利润1.2亿，同比下降39.5%。25Q4及26Q1业绩不及预期。
    分红方案：每10股派发现金股利2.5元
    结论与建议：
    2025年公司收入较快增长，Q4大促下收入超预期。全年看，零食收入25.4亿，同比增2.1%，主粮实现收入41.4亿，同比增53.8%，保健品及其他产品收入0.7亿，同比增45.8%。全年自有品牌保持高成长性，其中麦富迪同口径增长40%+，弗列加特增长80%+，霸弗增长60%+；双十一期间，霸弗全网销售额同比增79%，弗列加特全网销售额同比增51%，高端产品认知度和影响力持续提升。区域看，全年境内实现收入50亿，同比增40.8%，境外实现收入17.7亿，同比增4.5%。
    25Q4业绩不及预期主要受税费等因素扰动。一方面，转固、大促折扣、运费上涨等因素导致25Q4毛利率同比下降1.2pcts至41.7%；另一方面，品牌推广及汇兑受益减少等因素导致25Q4费率同比上升2.32pcts至31.72%，其中，销售费用率同比提升1.39pcts，财务费用率同比上升1.22pcts，管理费用率同比上升0.24pct，研发费用率同比下降0.53pct。
    26Q1公司收入及净利润增速均不及预期主要由于：1）25Q1未受关税影响，基期较高；2）公司进行一系列主动调整，海外优化关税政策下外销客户结构和经营团队，产品上对麦富迪品类结构、高端品牌渠道结构进行调整；3）汇率变动、原材料价格波动、转固、股权支付等税费影响对利润造成一定压制，其中，费用率同比提升7pcts至30.92%，所得税率同比提升9.2pcts至30.4%，毛利率同比持平，受益高端化对冲生产成本波动。
    展望2026，我们预期公司相关调整在Q2仍有一定影响，但预计公司自有品牌在品牌认知强化的背景下将保持高质量增长（25年营收同比增40%至49.7亿，收入占比提升5.76pcts），叠加高端化战略持续落地，盈利能力有望逐步改善。从长期看，公司产能布局和数智化供应链相继落地，叠加技术优势积累，长期发展根基将不断夯实，市占率持续提升可期。
    此外，公司拟用1-2亿人民币进行回购，且实际控制人、总裁和董秘计划增持股份，金额分别为1000万元、100万元和30万元。回购和高管增持彰显了公司对未来发展的信心。
    预计2026-2028年将分别实现净利润6.9亿、8.7亿和10.7亿，分别同比增2.8%、26.6%和22.5%，EPS分别为1.73元、2.19元和2.68元，当前股价对应PE分别为34倍、27倍和22倍，我们看好公司长期发展前景，维持“区间操作”的投资建议。
    风险提示：行业竞争加剧，食品安全问题影响终端销量，原材料价格上涨超预期

公司2025年报点评：2025年业绩增势强劲，新兴产业检测领域取得重大进展

日联科技(688531)
    事件：
    2026年4月17日，日联科技发布2025年报，公司2025年度实现营业收入10.78亿元，较上年同期增长45.77%；归母净利润1.76亿元，同比增长22.84%；归母扣非净利润约1.46亿元，较上年同期增长51.34%。
    点评：
    2025年于市场订单充足业绩增势强劲，收入、利润与经营性现金流净均实现高增。2025年公司实现营业收入10.78亿元，同比增长45.77%；归母净利润1.76亿元，同比增长22.84%；扣非归母净利润1.46亿元，同比增长51.34%；毛利率为44.68%，同比增长0.6pct。业绩增长主要受益于市场订单充足、产能持续释放带动经营规模扩大。分业务来看，2025全年X射线智能检测设备收入9.39亿，同比增长43.13%，其中电子半导体/新能源电池/铸件焊件/其他业务分别实现4.74/2.34/2.05/0.25亿元，同比增长43.07%/67.36%/21.53%/61.31%；备品备件业务收入1.16亿，同比增长41.12%。2025年公司经营活动产生的现金流量净额1.92亿元，同比增长512.23%，主要受在手订单增长、集成电路业务收入占比提升以及应收账款管理加强，共同驱动经营性现金流显著优化。
    产品矩阵持续扩展，新兴产业检测领域取得重大进展。公司工业X射线源已实现全谱系覆盖。报告期内，公司新增10款射线源产品，新开发的纳米级开管射线源和大功率小焦点射线源等实现了批量出货。在检测设备方面，高多层PCB检测领域公司相关X射线智能检测设备已面向胜宏科技、鹏鼎科技、景旺电子等一二线PCB厂商实现出货。在半导体先进封装检测领域，依托亚微米级分辨率微焦点X射线源与CT层析成像技术，公司产品可实现半导体先进封装内部结构的三维可视化与微小缺陷精准识别；目前，公司正在积极推进先进封装检测设备的客户验证及导入。在液冷板检测方面，X射线对金属材质的穿透能力，实现液冷板内部流道结构、焊接质量的可视化检测，精准定位缺陷位置与类型，目前，公司相关X射线智能检测设备已面向下游客户实现了批量出货。在光模块检测领域，公司产品可实现光模块内部芯片、金线键合、光纤对准等精密结构的高分辨率成像，兼顾无损检测、高精度与高速检测需求；目前，公司已联合数家下游厂商，应用相关X射线智能检测设备对其光模块样品进行试测。在半导体先进封装爆发、新能源产能扩张及AI技术深度渗透三重驱动，公司智能检测设备有望在新技术、新产业、新业态、新模式方面实现多点突破。
    平台化并购持续落地，筹划收购上海菲莱测试。公司平台化战略推进成效显著：先后投资美国创新电子并成立合资公司，以开拓美洲市场的电子制造与泛工业无损检测业务；并购珠海九源，以增强在新能源电能变换与智能检测设备领域的实力；并购新加坡SSTI，以布局半导体缺陷定位和失效分析设备领域，与公司形成强协同效应。2026年1月8日公司完成对SSTI66%股份的交割，3月底进一步与SSTI共同出资设立控股子公司赛美康半导体（无锡）有限公司，在国内建立研发和生产基地，推进相关设备全面国产化。4月14日，公司发布公告称拟筹划发行股份、转债及支付现金购买菲莱测试控股权，上海菲莱测试技术专注于光芯片测试及可靠性验证服务，可提供从晶圆、芯片到器件的全形态测试方案。此举有望再度扩张半导体检测领域布局，加速公司平台化战略落地。
    公司盈利预测及投资评级：公司是国内领先的工业X射线检测装备供应商，看好X射线设备和射线源的国产替代。预计公司2026-2028年EPS分别为2.03、2.72和3.60元，维持“推荐”评级
    风险提示：（1）下游需求放缓；（2）业务拓展不达预期；（3）贸易摩擦加剧。