2024年归母净利润同比高速增长，OLED产品高端比例提升

京东方A(000725)
    核心观点
    预计2024年公司归母净利润同比增长104%-116%。公司发布2024年业绩预告，预计2024年全年归母净利润52-55亿元，同比增长104%-116%，扣非后归母净利润35-38亿元。其中，4Q24归母净利润18.9-21.9亿元，同比增长24%-44%，环比增长84%-114%。公司四季度业绩环比大幅增长，主要来自1）国内以旧换新政策以及海外促销备货拉动下，LCD TV产品需求较好，TV面板价格止跌回升，出货量同环比增长；2）4Q24公司柔性AMOLED出货量超4000万片，环比显著增长，产品结构持续改善。
    以旧换新政策带动下LCDTV面板价格止跌回升，为公司稳定贡献盈利。LCDTV面板价格在2024年7月开始下滑，10月在需求端以旧换新政策带动下价格企稳，2025年1月各尺寸LCD TV面板价格开始上涨。LCD行业供应端坚持按需生产，LCD TV面板价格在供给端调控下温和波动。2024下半年在国内补贴政策带动下，电视类应用同比增长明显，国内市场下半年呈现增长趋势。目前，公司在智能手机、平板电脑、笔记本电脑、桌面显示器、电视等主流应用领域出货量保持全球第一。公司重点发力超大尺寸产品（85寸及以上），出货量位居全球第一。同时，TV大尺寸化带动需求面积增长，IDC预计2025年全球LCD TV面板平均尺寸将同比增长0.62英寸至52.14英寸。
    公司OLED面板高端比例提升，积极布局中尺寸应用。公司2024年柔性AMOLED面板出货量约1.4亿片，产品结构优化，高端类产品占比显著提升。2024年公司量产交付全球首款三折产品，折叠产品整体出货量增长40%；Tandem双层串联智能手机终端方案独供多家品牌旗舰机型，实现量产出货。同时，公司在柔性AMOLED方面积极布局车载、IT等中尺寸应用。Omdia预计2025年中小尺寸OLED面板出货量将首次达到10亿台，下游应用广泛涵盖游戏机、AR/VR/MR头显、近眼眼镜、车载显示、智能手机等。
    投资建议：2024下半年在国内以旧换新政策带动下，LCD TV面板需求提升，我们上调公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入同比增长19.5%/8.3%/8.3%至2086/2259/2446亿元（前值：2074/2259/2446亿元），归母净利润同比增长109.5%/70.9%/38.1%至53.36/91.20/125.90亿元（前值：47.30/90.76/124.03亿元），对应2024-2026年PB分别为1.27/1.22/1.16倍，我们看好LCD行业按需生产，持续实现稳定盈利，看好公司布局OLED中尺寸应用，OLED高端比例提升，维持“优于大市”评级。
    风险提示：面板价格波动，需求不及预期，OLED业务不及预期。

Solid results despite supply chain constraints; expect for another strong year in 2025

中际旭创(300308)
    Innolight released its FY24 prelim. results. The company expects NP to go upby 111.6%-166.9% to RMB4.6bn-5.8bn. Mid-point value of RMB5.2bn implies139.2% YoY growth and is largely in-line with consensus and our estimate(3.2%/1.4% below, respectively). We continue to view Innolight as a keydomestic beneficiary amid the ongoing AI infra. investment cycle driven byresilient demand for more computing power globally. Recent additional AIspending developments (i.e., $60-65bn from Meta, $12bn from ByteDance, andup to $500bn Stargate project) show intensifying capex in AI. We also believethe recent fear of CPO solution becoming mainstream is overly concerned.Recent share price pullbacks provide excellent buying opportunities. MaintainBUY on Innolight with TP unchanged at RMB186.0.
    4Q24 NP is expected to improve sequentially on margin expansionwith favourable product mix, which is partially offset by the impactfrom supply chain bottleneck. The company’s mid-point NP grew by64.9% YoY/3.8% QoQ in 4Q24, compared to 33.7%/3.3% QoQ in 2Q/3Q24.We think the sequential slowdown in growth in 2H24 was mainly due to EMLshortage that caused a delay to shipments, while the demand for 400/800Goptical transceivers remained strong. The impact of component shortage on2H24 earnings was offset by margin upside (favourable product mix plushigher yield). Mgmt. expects this issue will be largely alleviated in 2H25.
    800G to be the main growth driver in 2025, while 1.6T to ramp upsequentially. In FY24, Innolight saw strong demand for its 400/800Gproducts with product mix leaning heavier towards 400G. We anticipate amore favourable product mix with a higher portion of 800G sales in 2025,with additional contribution from 1.6T products. Mgmt. expects highervolume to come in 2026 as more cloud companies deploy 1.6T products.The company has also ramped up its 400G SiPh products throughout FY24,with 800G SiPh products expected to begin volume shipments in 1Q25.
    Multiple major AI spending developments fuel AI infra. buildoutmomentum： 1） $500bn AI initiative Stargate Project in the next fouryears, 2) $60-65bn capex planned by Meta for 2025E, up as much as 70%YoY compared to 2024 (Bloomberg), largely driven by AI spending increaseand deployment of a new datacenter. ByteDance also considered US$12bnin AI capex for 2025. Reliance is reported to build the world’s largestdatacenter. These spending sprees indicate that demand for AI computepower is still in full swing with robust outlook. AI networking products,such as optical transceivers, should continue to enjoy the AI tailwind.
    Imminent ramp-up + adoption of CPO solution seem to be overlyconcerned. Admittedly, CPO normally reduces power consumption by over30%, there are still several technical hurdles to overcome to make itmainstream (i.e., low yield, high repair cost). From our communication withindustry experts, we believe networking players are exploring LRO/LPO toachieve some power savings as at least one DSP is typically removed inthese technical approaches. Maintain BUY, with TP unchanged atRMB186, corresponding to ~27x FY25E P/E. The stock is currentlytrading at 18.5x FY25E P/E, which we believe underestimates thecompany’s future growth potential. Potential risks include: 1) China-UStrade tensions, 2) rising raw material costs, and 3) slower-than-expectedramp-up speed.

出口业务韧性可期

永艺股份(603600)
    目前美国家具类终端需求保持平稳并呈现边际改善趋势
    （1）美国降息有望提振家具等耐用品消费。（2）从美国官方公布相关数据看，24Q2Q3以来美国家具类零售额总体呈现边际改善趋势。（3）美国一些家具类上市公司近期披露的季报显示其订单额有所增长，对于24Q4预期有所改善。
    目前公司有越南和罗马尼亚两大海外基地
    越南基地：公司2018年在行业内率先“走出去”投资建设越南生产基地，经过数年建设已在客户资源、产能规模、本地化供应链、人员素质、技术工艺等方面奠定了坚实基础，目前公司对美业务已大部分实现在越南生产出货。
    公司正在继续推进越南基地产能建设，第三期越南生产基地第一批厂房正在建设中，后续产能建设会根据订单情况、国际贸易格局变化和订单转移趋势进行布局，因此公司越南基地的产能弹性较大。
    回顾过去六年越南基地的发展历程，主要有以下工作重心：（1）产能建设；（2）客户拓展、品类拓展，24年以来越南基地的增长就得益于多个新客户、新品类、新业务顺利落地并加快放量；（3）管理优化，持续推进精益生产、库存优化、效率提升等；（4）本地化供应链建设及垂直整合，已建立完整的垂直整合制造能力（包括冲压、焊接、涂装、注塑、发泡等）；（5）本地化管理团队建设；（6）制造能力和工艺水平持续提升，不断提高承接更高技术工艺要求产品的能力，助力拓展产品线和客户群。
    上述工作使公司越南基地的客户资源和经营效率持续提升，经营业绩持续向好，后续公司越南基地也将继续在产能建设、客户拓展、管理优化、本地化供应链建设等方面持续提升，不断提高竞争优势。
    罗马尼亚基地：2023年上半年实现投产出货，24年以来加快新产品导入和产能建设，随着收入规模扩大，经营情况持续改善，接下去也将扩建产能，未来几年罗马尼亚基地也有望持续贡献业绩增量。
    公司在外销新市场新客户拓展方面积极拓展
    公司将持续深耕外销基本盘，坚持“数一数二”市场战略不动摇，在持续深耕大客户的基础上，加强对GDP前30大国家及其重点客户的洞察和开拓力度，梳理目标客户清单，逐一建立联系并进行拜访。同时，公司正在大力推进销售组织“走出去”，贴近重点市场布局销售办事处，加快开拓“一带一路”等新兴市场，这些都有望贡献业绩增量。
    去年公司成建制引入成熟的海外销售团队，主攻美国大商超渠道，为公司开拓了多个重要渠道和大客户，24年以来贡献了可观的业绩增量，后续有望在现有客户的份额提升以及在新的渠道、品类和区域市场等维度进一步打开增长空间。
    维持盈利预测，维持“增持”评级
    24年以来公司销售收入实现较快增长，既得益于β层面的改善，但更多得益于α层面的优势。从β层面看，24年以来世界经济温和复苏，外部需求有所改善，1-9月中国办公椅出口额同比增长9.33%；从α角度看，公司着力推进新客户、新渠道、新产品落地，多个重要渠道和大客户订单持续放量，贡献较大业务增量，同时老客户随着份额提升也有不小增长。
    我们预计公司24-26年归母净利分别为3.3/4.1/4.9亿元，EPS分别为1/1.25/1.49元，对应PE13x、10x、8x，维持盈利预测，维持“增持”评级。风险提示：国际贸易摩擦、原材料价格波动、汇率波动风险、大客户集中风险。

政策加码2025可期

索菲亚(002572)
    公司发布2024年业绩预告
    预计24年归母净利13.2-14.5亿元，同增5-15%；扣非后归母10.2-11.3亿元，同比减少0-10%；
    其中24Q4归母净利4-5.3亿元，同增29-71%；24Q4扣非后归母1.5-2.6亿元，同增-35至13%；
    公司预计2024年营收105.0-116.7亿元，同比减少0-10%。
    2024年受地产周期及市场竞争加剧影响，定制家具企业增速放缓。公司经营环境短期内面临挑战，2024年营收同比有所下降。但随着国家支持消费品以旧换新政策的实施落地，家居行业消费需求有望迎来复苏。
    2024年公司推行降本增效措施，致力人效提升和费用严控，进一步优化负债结构，财务费用大幅下降，利润指标优于收入指标；2024年全资子公司出售参股公司股权并接受交易对价所产生非经常性损益增加，公司2024年非经常性损益对净利影响预计2.29-2.8亿元，较上年同期有所增加，使得归母净利增长。
    商务部等印发关于做好2025年家装厨卫“焕新”工作的通知
    通知明确各地要重点聚焦绿色、智能、适老等方向，支持个人消费者开展旧房装修、厨卫等局部改造、居家适老化改造所用物品和材料购置，结合实际自主确定补贴品类、标准、限额和实施方式。
    补贴品类以装修材料、卫生洁具、家具照明、智能家居、居家适老化改造产品五大类为主，各地结合本地产业特色、居民消费习惯、老年群体实际需求等自主确定具体品类。
    补贴标准应不高于实际销售价格（剔除所有折扣和优惠后的价格）的15%，购买1级及以上能效或水效标准产品的不高于20%，居家适老化改造产品不高于30%。
    公司核心竞争优势体现在多个维度
    公司已形成5大核心竞争力，全面覆盖品牌营销、研发设计、环保性能、质量管控、渠道拓展、交付服务等多个环节。
    1）品牌力:打造四个品牌来覆盖不同需求的消费者。索菲亚品牌以柜类定制为核心，带动整家生态发展，建立起集研发、制造销售为一体的整家一体定制综合性服务能力；米兰纳作为互联网品牌，致力于以有品普及定制，专注品牌的质价比；司米品牌及华鹤品牌专注提供橱柜、衣柜、卫浴柜、木门、墙板、家具、软装配饰等为一体的高端整案定制服务。
    2）产品力:积极拥抱整家定制模式，构建完整整家产品矩阵。目前已实现衣柜、橱柜、门窗、墙板、地板、家品、家电、卫浴全品类覆盖，并且不断保持创造力，紧跟审美趋势，持续推动公司进行产品升级和技术创新。
    3）渠道力:积极拓展零售、大宗、整装、海外等多个业务渠道。公司约4000家零售门店已覆盖全国1800个城市和区域，并开启线上线下一体化营销闭环；发力整装/家装渠道，联合装修公司，推出渠道专属产品与价格体系，拓宽流量来源；积极开拓海外业务渠道，加快海外市场布局。
    4）数字化能力:多年来持续在推进数智化变革。自主研发的DIY home系统，通过全流程数字化方式，实现设计—数字化平台下单—自动化生产工厂对经销商的平均交货周期多年保持在7-12天，突破定制行业交付瓶颈。
    5)服务力:已将服务升级为“全链条交付”。随着当下消费者对“整家一站式服务”需求的不断提升，通过IPD集成开发、数字化系统、以赛促教等方式全面驱动服务效率提升。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于2024年业绩预告，以及看好25年政策加码带来的公司效益及费用优化，我们调整盈利预测，我们预计24-26年归母净利分别为13.6亿/14.6亿/16.2亿（前值分别为12.4/13.6/15.3亿元），预计24-26年EPS分别为1.4/1.5/1.7元，对应PE为12x、11x、10x。
    风险提示：需求复苏不及预期；地产数据持续走弱；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司发布24年年报为准。

公司信息更新报告：拟收购Combi-Blocks，公司迈入发展新阶段

毕得医药(688073)
    毕得医药：分子砌块龙头企业，盈利能力同环比持续提升
    毕得医药聚焦新药研发产业链前端，为全球新药研发机构提供药物分子砌块及科学试剂产品。历经18年发展，公司已成为中国分子砌块龙头企业，产品与服务得到客户的广泛认可。2018年起，公司积极拓展海外市场，在美国、欧洲、印度等新药研发高地进行业务布局，努力打造国际型新药研发服务企业，海外收入占比逐年提升。2025年1月，毕得医药拟增发收购海外分子砌块老牌企业Combi-Blocks，全球业务将进入发展新阶段。自2024年第二季度起，公司各季度间业绩环比已基本企稳向上，我们看好公司的长期发展，维持2024年并上调2025/2026年的盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为1.18/1.42/2.02亿元（原预计为1.18/1.34/1.61亿元），EPS为1.30/1.56/2.22元，当前股价对应P/E分别为37.3/31.0/21.8倍，维持“买入”评级。
    Combi-Blocks是集研产销于一体的老牌分子砌块企业，与毕得医药高度协同
    Combi-Blocks成立于1997年，总部位于美国圣地亚哥，是集研发、生产和销售于一体的药物分子砌块和科学试剂企业，业务与毕得医药高度协同。Combi-Blocks产品数量丰富，有超过12万种常备分子砌块现货库存，可向客户提供超过29万种分子砌块；其中，硼酸类产品优势较明显，于欧美市场的占有率较高。Combi-Blocks营业收入与利润保持稳定，净利率较高，2023与2024年营收分别为4996.31/4659.15万美元，净利润分别为2204.18/2042.37万美元，净利率分别为44.1%/43.8%。
    2025年1月，公司公告拟增发收购Combi-Blocks。我们认为，本次收购毕得医药有望迈入发展新阶段：从业务上看，此次收购可以快速补充分子砌块和科学试剂的产品种类，并完善海外销售渠道，提升在全球的供应链与仓储运营效率；从业绩上看，Combi-Blocks的收购短期内能够增厚毕得医药的业绩，中长期维度看，毕得医药有望凭借Combi-Blocks已有的产品线、渠道与客户群提升在全球市场的份额与地位，并提升公司的盈利能力；同时，Combi-Blocks有望依托于毕得医药不断扩充的新品类，在自身品牌的加持下迎来新的增长。
    风险提示：收购失败、整合不及预期、药物发现市场需求下降等。

京东奥莱多店开业，为服饰销售提供新思路新场景

海澜之家(600398)
    年前8家新店开业
    京东集团与海澜集团达成战略合作携手开展奥菜业务运营。24年9月在海澜飞马水城开设全国首家京东奥莱线下店。2025年元旦当天双店齐开新增门店:山东滕州、河南安阳，京东奥莱门店持续拓店中，一连8家新店在春节前盛大开幕为消费者带来全新购物体验。
    此次京东奥莱一口气新开8家新店，不仅是自身品牌实力有力展示，更是对市场需求积极回应。新门店开业将为当地消费者带来全新购物地标，提供更便捷丰富的购物选择。未来京东奥莱会不断拓展版图，丰富品牌资源，提升服务质量，为消费者打造更多精彩纷呈的购物体验。
    高性价比，畅享大牌品质生活
    京东奥菜始终秉持“优选大牌，品质生活”的理念，致力于为消费者提供超高性价比的购物选择。无论是追求时尚的年轻群体，还是注重品质的成熟消费者，都能在京东奥莱找到符合自己预算且品质上乘的商品。在这里，消费者能用最少的钱买到心仪的大牌商品真正实现高性价比的购物体验，畅享大牌品质生活。
    多品牌沉淀，打造时尚购物盛宴
    京东奥莱始终专注品牌折扣领域，汇聚超多大牌及商品。门店设有运动鞋服、户外、男女装、童装、轻奢、鞋靴等专区、包括安德玛、阿迪达斯、彪马、冠军、coach、MCM等众多国际大牌，均为深度折扣特卖为消费者提供便捷实惠的大牌低价正品购物选择。
    会员制入店，开启专属购物之旅
    京东奥莱所有商品均采用会员制入店凭会员身份可享受全场大牌商品折扣优惠确保每位顾客都能享受到专属的优惠和尊贵体验。
    全渠道布局，满足多元需求
    除了线下门店的飞速扩张，京东奥菜还在京东上线“京东奥莱官方旗舰店”，实现线上线下全渠道融合，线上同样为消费者提供优质大牌的购物选择。无论消费者身处何地，是忙碌于工作无法前往线下门店还是喜欢在闲暇时线上浏览选购都能通过全渠道场景满足对低价、大牌商品的多元化需求。
    但我们认为京东奥莱在以下方面具备相对明确的趋势及差异化能力：
    1、奥莱或成为重要消费增量场景。我们认为线下一站式多品牌的折扣服饰（零售）业态充分迎合当前消费者试穿及折扣需求，也是品牌及渠道重要发力方向，预计线下折扣服饰卖场未来仍存在较大产业机会。
    2、物业或对奥莱支持态度是其生命力之一。奥莱业态天然具备较好引流能力，不排除物业给予一定支持力度，间接增厚卖场盈利。
    3、斯博兹公司在运动尾货领域或具备较强资源禀赋。
    4、京东品牌及海澜运营复制优势突出。京东奥莱两合作方均具备相对优势，京东具备丰富的市场资源、先进商业模式和项目管理经验，海澜作为国民男装连锁品牌，门店运营管理复制能力突出。双方强强联合有望为奥莱业态注入新思路。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计24-26年EPS分别为0.46元、0.55元以及0.62元，对应PE为19x、16x以及14x，维持“买入”评级。
    风险提示：项目落地不及预期；国内需求疲软；行业竞争加剧；库存积压。

整合骏泰增厚业绩

岳阳林纸(600963)
    公司发布业绩预告
    公司预计2024年归母净利1.6-1.9亿元，其中24Q4归母净利2.6-2.9亿元；2024年公司扣非后归母-2.5亿元到-2.2亿元，其中24Q4扣非后归母为-2亿元到-1.7亿元。
    公司本期业绩预盈主要受主营业务及合并报表范围变化影响，具体如下：2024年12月公司完成骏泰科技100%股权收购，骏泰科技成为公司全资子公司，并纳入公司合并报表范围，预计其2024年实现较大盈利。
    本次收购骏泰科技100%股权是公司打造高端绿色浆纸产业，深化“林浆纸”一体化战略，完善产业链布局，扩大主业规模，增强对中上游资源控制力、影响力的重要举措。
    骏泰科技注入公司后，产业上有效协同可以提高公司产品多样性，进一步提升公司纸浆自给率，有助于公司平抑行业周期性风险。长远来看，通过整合原材料采购、技术创新、新兴业务培育等关键领域，实现资源的高效配置与可持续发展，提升公司盈利水平和核心竞争力。
    根据公司此前公告，骏泰科技2023年收入23亿，净利3.1亿元，2024年1-7月营收15亿元，净利2.6亿元。
    扣除非经常性损益的净利润亏损主要原因：
    1、会计处理影响：因属于同一控制下企业合并，骏泰科技期初至合并日的当期净损益在公司合并报表计入非经常性损益，子公司湖南双阳高科化工有限公司股权转让收益亦为非经常性损益。
    2、主营业务影响：（1）受整体市场需求疲弱影响，公司纸产品销量同比下降；加之行业内竞争者新增产能的释放，导致市场整体竞争激烈，公司纸产品销售价格较上年同期下降。
    （2）子公司诚通凯胜生态建设有限公司所属的园林生态行业市场依然低迷。受行业整体下行趋势的影响，公司对诚通凯胜商誉计提减值准备。近年来骏泰科技逐步寻找到适合其自身发展的经营战略和产品策略
    骏泰科技成立于2006年6月，是一家集生物基材料与生物质能源研发、生产、销售于一体的国有高新技术企业。骏泰科技以农林“剩余物”为原料，采用先进工艺技术和装备，生产并销售纸浆、溶解浆、木质素等生物基材料和生物质能。
    当前骏泰科技纸浆产品设计产能40万吨/年，可生产漂白与本色针叶浆、漂白与本色阔叶浆；溶解浆产品设计产能30万吨/年，可生产针叶和阔叶两种溶解浆。2023年“泰格骏颂”纸浆成为上海期货交易所可交割品牌，成为国内第一个国产纸浆注册品牌，也是纸浆期货14个可交割品牌中唯一的国产品牌。
    近年来骏泰科技从单一产品调整为“溶解浆+纸浆”(针叶、阔叶)四类产品互补，踩准市场节奏实现产销协调，不断提高产能利用率至100%，投建生物质发电项目获取国家电价补贴支持，推行精益管理以不断提高产品质量、有效控制成本，拓展木质素等林化产品利润增长点等多措并举，当前经营状况及盈利水平较历史自上市公司置出时点已出现较大改善，吨浆成本较置出前下降了近600元。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    基于2024年业绩预告，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为1.8/3.8/5.8亿（前值为0.5/3.4/5.4亿元），预计24-26年EPS分别为0.1/0.21/0.33元，对应PE47x、23x、15x。
    风险提示：行业竞争风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险等，业绩预告仅为初步核算结果，实际结果以公司发布24年年报为准。

VF、Puma先后发布财报，客户结构优势显现

华利集团(300979)
    VF库存继续减轻、Puma启动“next level”成本效益计划
    VF截至FY25Q3库存同减14%，公司截至FY25Q2及FY25Q1库存分别同减13%及24%，本财季继续减少趋势延续。
    同时，VF指引FY25Q4收入同减2-4%（固定汇率），调后OP-0.3至0亿美金，上调FY25自由现金流指引至4.4亿美金。
    FY25Q3公司营收28亿美金yoy+2%（固定汇率），北面增长强劲，Vans环比改善；调后OPM11.4%yoy+3.6pct，调后EPS0.62美元，去年同期0.45美元。
    分品牌看，Vans收入6亿美金yoy-8%(固定汇率），北面收入13亿美金yoy+5%，各渠道和地区全面增长，假日季表现强劲，Timberland收入5亿美金yoy+12%。
    Puma FY24Q4大中华收入同增7%，FY24利润未达公司预期，启动“nextlevel”成本效益计划。
    公司展望FY25增速高于FY24，进一步控制成本；EBIT利润率目标FY27为8.5%，长期10%。FY24净利未达公司预期，将启动“next level”全面效率提升计划，以优化成本和改善运营，该计划将寻求在人力成本等领域节约。
    FY24Q4（24/10/1-12/31）收入23亿欧同增9.8%，FY24收入88亿欧+4.4%；FY24毛利率47.4%+1.1pct，EBIT6.22亿欧持平，EBIT利润率7%，净利2.8亿欧同减8%（系净利息支出增加和非控股权益增加）。
    FY24Q4分地区，大中华区同增高单。中东和非/欧/大中华/北美/拉丁美/其他亚太收入分别同比+14%/+10%/+7%/+3%/+7%/+19%。
    FY24Q4分产品，鞋/服/配分别同比+9%/+9%/+15%。
    我们认为，对华利集团、申洲国际及裕元集团等头部织造企业，客户集中且多为上市公司，故预期明确。我们从其指引及库存等较容易判断客户成长周期，对供应链订单提供基本的预期信号。全球运动巨头低迷去库或复苏反转具备相对稳定的周期属性，未来我们乐观预期VF对供应链订单贡献。
    华利集团对2025年业绩充满信心
    公司客户相对多元，大多数客户都是上市公司。从各客户披露的业绩指引来看，多数客户业绩保持成长。对于营收增速较高的客户，公司来自该客户的订单也是快速成长，有的客户虽然暂时营收增速一般甚至下滑，公司在这些客户的供应链中具备较强的竞争力，订单份额得以保障。此外，公司持续拓展新客户，新增客户以及新客户合作的深入，都是公司业绩稳健成长重要保障。
    关税风险可控
    目前公司的量产工厂主要在越南，未来印尼的产能也会逐步增加，公司产品销售是按照客户的指令从越南、印尼出口到全球市场，包括美国、加拿大、欧洲、南美、澳洲、日本、中国等。
    在运动鞋制造行业中，运动鞋进口关税由客户承担，进口关税的税率根据进口国与越南/印尼之间的贸易政策确定。关税政策的变化，会影响客户决策供应链产能区域的分布，制造商会根据客户的要求调整产能的布局。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计24-26年EPS分别为3.3/3.8/4.2元，对应PE为22x、20x、18x。风险提示：拿单不及预期，核心高管流失，毛利率下滑。

AI普惠化加速，AIoT芯片平台增势强劲

瑞芯微(603893)
    领先的AIoTSoC芯片平台，“雁形方阵”提供多样化解决方案瑞芯微是国内人工智能物联网AIOTSoC芯片的领先者，深耕大规模集成电路设计二十余年，在处理器和数模混合芯片设计、多媒体处理、影像算法、系统软件开发上具有丰富的经验和技术储备。公司致力于打造芯片的“雁形方阵”，以“头雁”带动“两翼”向前发展。在“头雁”旗舰芯片上，继续研发更先进的SoC，向更高算力、更高制程演进；在“左翼”通用算力平台和“右翼”AIOT算力平台上，形成了丰富的产品线，涵盖机器视觉、汽车电子、工业及机器人、教育等多个领域。
    DeepSeeK树立AI性价比标杆，端侧AI空间广阔
    公司的人工智能应用处理器芯片包含RK3588系列、RK3576系列、RK3568系列、RK3562系列、RV1109/RV1126系列、RV1106/RV1103系列等，内置不同性能层次的CPU、GPU内核。公司拥有阿里、比亚迪、百度、科沃斯、联想、OPPO、SONY、腾讯、网易、小米等国内外知名客户，当前已有多个领域的客户基于瑞芯微主控芯片研发在端侧支持AI大模型的新硬件，例如教育平板、AI玩具、桌面机器人、算力终端、会议主机等产品。
    2025年1月20日，幻方发布国产模型DeepSeek-R1，在仅有极少标注数据的情况下，极大提升了模型推理能力。通过DeepSeek-R1的输出，蒸馅出32B和70B参数级别的模型在多项能力上对标OpenAIo1-mini的效果。此外，DeepSeek-R1的服务定价为每百万tokens输入1元／输出16元，较o1-mini的价格（输入11元／输出88元）大幅降低DeepSeek的成本效益立刻获得了微软的重视。1月30日，微软宣布已将R1模型加入到AzureAIFoundry中，企业可利用这些模型来设计和管理人工智能项目。在端侧，微软宣布蒸馅过的DeepSeek-R1模型（1.5B、7B、14B版本）将陆续登陆Copilot和PC，首先是高通晓龙X芯片，随后是英特尔酷容Ultra200V等平台。我们认为，DeepSeek-R1说明了端侧AI的部署可变得更具普惠性，这将加速万物智能时代到来。端侧AI越来越普惠的趋势下，瑞芯微将获得更加广阔的发展空间。公司能够提供从0.2TOPs到6TOPs的不同算力水平的AIOT芯片，其中RK3588、RK3576带有6TOPsNPU处理单元，能够支持端侧主流的0.5B～3B参数级别的模型部署，可通过大语言模型实现翻译、总结、问答等功能，并可实现多模态搜索、识别。公司后续还会推出更高性能的旗舰芯片，预计于2025年问世的RK3688将会集成算力高达16TOPS的NPU内核，同时还将支持128-bitLPDDR4/4x/5，UFS4.0
    AIOT算力平台快速增长，业绩创历史新高
    2024年，全球电子市场需求复苏，AI技术快速发展、应用场景不断拓展带动公司长期深耕的AIOT各行业全面增长。公司依托AIOT芯片“雁形方阵”布局优势，在旗舰芯片RK3588带领下，以多层次、满足不同需求的产品组合拳，促进AIOT多产品线的占有率持续提升。据公司业绩预告，2024年预计实现营业收入约31～31.5亿元，创历史新高；实现净利润约5.5~6.3亿元，同比增长约307.75%～367.06%。
    业绩预测
    随着AI技术快速发展、应用场景不断拓展，将带动公司长期深耕的AIOT各领域全面增长。假设公司AIOT算力平台持续获得市场认可，高算力旗舰芯片研发顺利，在AIOT多产品线的占有率提升，智能应用处理器获得较高的收入增速。数模混合芯片通常与智能应用处理器灵活搭配使用，为客户提供完整解决方案，因此假设其收入跟随智能应用处理芯片成长
    投资建议
    2025年，公司将继续发挥长期积累的AIOT核心技术、产品和场景优势重点发展汽车电子系列产品，工业应用、机器视觉、机器人等AIOT多产品线。看好公司在端侧AI多线布局带来的成长空间，以及新一代旗舰芯片的产品竞争力。预计2024-2026年分别实现归母净利润5.61亿元、8.26亿元、10.86亿元。当前股价对应PE分别为122.73、83.46、63.47倍。考虑到公司所在行业带来的估值和业绩弹性，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    硬件端的AI渗透速度不及预期：市场对AI产品的需求不及预期：新品研发能力不及预期：新市场拓展速度不及预期；行业竞争加剧的风险。

宠物食品龙头代工基本盘稳固，自有品牌突破瓶颈蓄势待发

中宠股份(002891)
    投资要点
    国内宠物食品龙头，自有品牌进入发展快车道。公司成立于1998年，以OEM/ODM起家，业务覆盖全球多国，在美国、加拿大、新西兰、柬埔寨等国均建设工厂。公司旗下拥有“Wanpy顽皮”、“ZEAL真致”、“Toptrees领先”三个自有品牌，产品覆盖宠物主粮、零食、保健品等多种品类。2013-2023年，公司营收保持较快增长，2023年实现营收37.5亿元，同比+15.4%，近十年复合增速达22.15%；2023年以来公司境外代工业务持续增长，叠加境内品牌调整后成效显著促业绩释放，2023年归母净利润2.3亿元，同比+120.1%，2024年公司预告归母净利润同增54%-72%，业绩持续高增。
    境内乘宠物行业东风，自有品牌快速成长。2023年公司境内业务营收14.1亿元，占总营收32%，以自有品牌销售为主。2023年初公司进行自有品牌调整，聚焦主粮产品发力，通过区隔渠道、精简SKU、打造核心爆品等方法，2024年顽皮主品牌重回增长通道，品牌势能拐点向上。品牌建设上，多品牌矩阵打开成长空间，“Wanpy顽皮”以“鲜”为核心，定位中端，品牌焕新后成效显著；“ZEAL真致”以天然原料、新西兰进口为卖点，定位高端；“Toptrees领先”作为互联网品牌，线上运营经验丰富，打造出适合年轻消费群体的宠物食品系列。渠道建设上，线上渠道保持快速增长，逐渐提升直营占比；线下完善经销商体系，将线下渠道作为品牌宣传的窗口，持续深化品牌影响力。
    境外代工龙头基本盘稳固，海外需求增长+新增产能释放提振业绩。2023年公司境外业务营收26.6亿元，占总营收68%，境外业务主要包括国内代工出口、海外工厂代工以及自有品牌出海，产能遍及中国、美国、加拿大、新西兰、柬埔寨5个国家，共有国内工厂基地13间，国外生产基地5间，建设中工厂4间，依托全球产能规模优势和过硬的产品质量，逐步积累国际大型零售商和经销商，客户基础优质且稳定。需求端开拓欧洲新客户带来销售增量，供给端公司在美国/加拿大/新西兰持续进行代工产能扩张，预计分别新增产能1.2万吨/400吨/2万吨，国内山东工厂扩建6万吨干粮及4万吨湿粮产能。
    盈利预测与投资评级：中宠股份作为国内宠物龙头公司，境内业务自有品牌顽皮、ZEAL经历调整后重拾增长，领先品牌势能持续强劲，有望分享国内宠物食品行业快速成长红利，树立品牌影响力，境外业务与多家客户长期合作关系，客户基础稳定，同时完备海外产能布局且产能持续扩产保障长期稳定成长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.8/4.5/5.5亿元，同比+63%/+19%/+22%，对应PE分别为29/25/20X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：海外需求不及预期、行业竞争加剧、汇率大幅波动、原料价格大幅波动等。

公司事件点评报告：DCU持续投入巩固国产算力份额，大模型生态适配优化加快应用落地

海光信息(688041)
    事件
    海光信息发布2024年业绩预告：公司2024年度预计实现营业收入872,000.00万元到953,000.00万元，同比增长45.04%-58.52%；预计实现归母净利润为181,000.00万元到201,000.00万元，同比增长43.29%-59.12%。
    投资要点
    通用计算国内领先，DCU产品快速迭代发展
    2024年，公司的CPU产品进一步拓展市场应用领域、扩大市场份额，支持了广泛的数据中心、云计算、高端计算等复杂应用场景；在AIGC的时代背景下，公司DCU产品快速迭代发展，得到市场更广泛认可，以高算力、高并行处理能力、良好的软件生态支持了算力基础设施、商业计算等AI行业应用，进一步促进了公司业绩的较快增长，预计实现营业收入872,000.00万元到953,000.00万元，同比增长45.04%-58.52%。公司始终围绕通用计算市场，通过高强度研发投入，不断实现技术创新、产品性能提升，保持了国内领先的市场地位。
    深算系列进展顺利，持续加大DCU投入
    公司的深算系列产品进展顺利，且公司持续加大在DCU软件方面投入。公司DCU产品打造了自主开放的完整软件栈，包括“DTK（DCU Toolkit）”、开发工具链、模型仓库等，其完全兼容“CUDA”、“ROCm”生态，支持TensorFlow、Pytorch和PaddlePaddle等主流深度学习框架与主流应用软件。依托开放式生态，公司构建了拥有完善的层次化软件栈的统一底层硬件驱动平台，其能够适配不同API接口和编译器，并支持常见的函数库、AI算法与框架等。
    DeepSeek V3和R1模型完成海光DCU适配并正式上线
    DeepSeek V3和R1模型基于Transformer架构，采用了Multi-Head Latent Attention（MLA）和DeepSeek MoE两大核心技术。MLA通过减少KV缓存显著降低了内存占用，提升了推理效率；DeepSeek MoE则通过辅助损失（auxiliaryloss）实现了专家负载的智能平衡，进一步优化了模型性能。此外，DeepSeek还引入了多令牌预测、FP8混合精度训练等创新技术，显著提升了模型的训练效率和推理性能。DeepSeek R1还引入了强化学习技术，进一步增强了模型的思考能力和决策效率，使其在复杂任务处理中表现出色，尤其适用于需要高智能决策的场景。近日，海光信息技术团队成功完成DeepSeek V3和R1模型与海光DCU的国产化适配，并正式上线。海光DCU技术团队还将持续推动大模型迭代适配与优化更新，凭借卓越的算力性能和完备的软件生态，海光DCU已在科教、金融、医疗、政务、智算中心等多个领域实现规模化应用。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为87.72、123.11、163.96亿元，EPS分别为0.82、1.18、1.58元，当前股价对应PE分别为156、108、81倍，公司持续推进DCU产品研发巩固算力性能的同时，加快与大模型适配形成完备生态，有望在AI时代持续受益于算力需求，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。

《哪吒之魔童闹海》票房大超预期，看好公司一季度业绩表现

光线传媒(300251)
    投资要点
    1月29日，光线传媒主投的动画电影《哪吒之魔童闹海》在春节档正式上映，首日票房接近4.9亿元排名第一，截至2月3日18点54分，累计票房接近39亿元，电影质量和票房表现大超市场和我们预期。
    历经5年打磨，《哪吒之魔童闹海》票房表现大超预期。公司主投的动画电影《哪吒之魔童闹海》（后简称《哪吒2》）于2025年春节档上映，首日票房接近4.9亿元，排名第一，凭借口碑发酵实现票房逆势增长，截至2月3日18点54分，累计票房接近39亿元，断层领先，显著好于市场预期。我们预计最终票房65-70亿元。《哪吒2》历经5年打磨，创作团队精益求精，工作团队规模是前作《哪吒之魔童降世》的2-3倍，电影的镜头特效量远超前作（《哪吒2》全片镜头2500个，其中特效镜头1900+个，前作全片镜头不到2000个），最终呈现给观众优秀的剧情人物和极致的视听享受，截至2/3，豆瓣评分8.5分（前作评分8.4分）。我们预计《哪吒2》有望给公司贡献11-12亿收入和8-10亿利润，并主要在一季度业绩体现，相关衍生品亦将贡献增量业绩。
    《哪吒2》验证公司内容实力，期待优质储备项目表现。《哪吒2》的成功印证公司动画IP开发能力及工业化制作优势，也进一步增强了公司中国神话宇宙IP势能。展望后续项目，真人电影方面公司储备有《“小”人物》《她的小梨涡》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《莫尔道嘎》《四十四个涩柿子》等众多电影项目；动画电影方面《三国的星空》《去你的岛》《大鱼海棠2》《相思》《朔风》《非人哉》《涿鹿》《西游记之大圣闹天宫》《姜子牙2》《茶啊二中2》《昨日青空2》等等项目创作正在各自环节中稳步推进。电视剧/网剧方面《山河枕》在顺利推进后期制作；《春日宴》《我的约会清单》等剧集项目的开发在继续推进中。我们期待2025年公司更多优质电影上映，带动业绩高增。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司24Q4电影票房不及我们预期，25Q1《哪吒2》票房表现超过我们预期，我们将公司2024-2026年归母净利润从5.4/10.2/12.9亿元预测调整至4.08/12.97/14.45亿元，对应2025-2026年PE约22/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电影票房不及预期、项目进度不及预期。

2024年业绩预告点评：预告业绩符合预期，高速、硅光产品出货有望与下游需求共振

中际旭创(300308)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩预告，预计2024年归母净利润为46.0-58.0亿元，对应同比+111.6%至166.8%，中值52.0亿元对应同比+139.2%，扣非归母净利润45.0-57.0亿元，对应同比+111.9%至168.4%，中值51.0亿元对应同比+140.2%。按中值测算，24Q4预计归母净利润为14.5亿元，同比+64.9%，环比+3.8%。
    股权激励、投资并购、减值准备等事项影响归母净利润
    报告期内，公司归母净利润及扣非归母净利润受下列事项影响：1）股权激励费用导致归母净利润减少约1.9亿元；2）子公司苏州旭创、储翰科技及君歌电子等的固定资产及无形资产评估增值计提折旧摊销，导致归母净利润减少约0.4亿元；3）存货、应收账款计提减值，导致归母净利润减少约0.6亿元；4）处置股权投资，使得归母净利润增加约0.3亿元；5）政府补助等非经常性损益事项，使得归母净利润增加约0.5亿元。
    我们认为随着硅光、1.6T产品渗透，以及公司出货量逐渐增长，公司毛利率仍有进一步上升空间，同时三项费用率可继续摊薄，后续公司净利率有望进一步提升。
    公司有望深度受益于2025年800G、1.6T需求高景气+硅光加速渗透
    我们认为2025年产业需求有以下趋势：1）云厂在推理需求凸显+算力卡供应扩张+自建网络迭代三重趋势下，2025年对800G光模块的需求将充分释放；2）英伟达继续保持软硬件系统在训练、训推一体上的优势，同时自身客户结构持续优化，将进一步引领1.6T等前沿产品的迭代与应用；3）硅光模块具备缓解光芯片等物料短缺、承接硅基共封装趋势、降低成本三层产业逻辑，有望加速渗透。
    公司作为与大客户联系紧密的全球头部厂商，能够对接到主流客户需求，同时扩产有序推进，在上游物料紧缺背景下，硅光芯片布局深厚的同时有望取得物料供应结构性优势，进而深度受益于800G、1.6T及硅光的产业需求趋势。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司硅光、1.6T光模块等新产品即将放量，我们基本维持公司2024/2025/2026年归母净利润52.8/94.5/111.5亿元的预期，2025年1月27日收盘价对应PE分别为24.4/13.6/11.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示：高速光模块需求不及预期；客户开拓与份额不及预期；产品研发落地不及预期；行业竞争加剧；原材料供应紧缺；产业技术迭代。

24年收官，扣非归母净利润提升明显

中炬高新(600872)
    公司发布业绩预告，预计2024年实现归母净利润约6.79亿元到10.18亿元（中枢为8.5亿元），同比减少约40%到60%（中枢为-50%）；现扣非归母净利润约6.29亿元到7.34亿元，同比增长约20%到40%（中枢为30%）。其中预计24Q4归母净利润1.03-4.42亿元，同比减少85%到97%（中枢为-91%）。
    积极推动精细化管理，扣非归母净利润提升明显。公司24年归母净利润同比下降，主要系非经营性损益的影响：由于公司与工业联合公司就三起建设用地使用权转让合同纠纷案的诉讼处理达成意向和解，法院已就三起案件均出具准许撤诉的终审裁定，三起诉讼案件已完结。24年公司业绩并未受到诉讼事项影响。2024年年度扣除非经常性损益后净利润较23年同期增加，主要是原材料采购单价下降，公司积极推进精细化管理，实现降本增效。
    少数股权收回增厚利润，改革持续深化。1）公司已经实现无偿受让厨邦公司少数股权（20%），未来有望增厚公司净利润。2）改革方面，公司积极推进，成立专门渠道拓展部门，加强全国化布局；成立新零售事业部，重视电商渠道开拓；产品上加码布局产品细分规划，推动大单品和常规产品升级。3）并购方面，积极找寻并购标的，以调味品为主，并购或有望顺利落地。
    投资建议：我们认为Q4公司业绩环比有所改善。24年看收入有望稳健增长。展望未来，公司在产品、渠道等多方面齐发力，并购或有望顺利落地。因此我们略调整盈利预测，预计24-26年营收为58/63/70亿元（24-26年前值为57.56/66.21/76.35亿元），同增12%/10%/10%；预计归母净利润为8.6/9.7/10.9亿元（24-26年前值为7.55/9.15/10.94亿元），同比分别-49%/+13%/+12%，对应PE分别为19X/17X/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、新品推广不及预期、区域拓展不及预期、渠道推广不及预期；业绩预告为初步测算结果，具体财务数据以公司披露年报为准等。

海大鱼大系列报告一：冬天里的成长

海大集团(002311)
    投资要点：
    回顾海大过去二十年的发展历程，接近小一半的年份面临“冬天般”的严峻挑战，其中2013年同质化竞争压力较大，2013、2016年主要片区遇上重大天灾，2013、2021、2023年面临利润下滑，但企业饲料销量却在这期间增长了近15倍（2009-2024年），饲料总规模现已排名全国第1、世界第1。几乎年年都遇到了不同的考验，公司每年的战略上也做足了悲观假设，但今天来看每一个当时“难熬的冬天”，反而成为“成长的源泉”。其实，在农业龙头企业做大做强的这三十年间，“周期”和“竞争”每一天都客观存在，但并没有阻止他们穿越周期，海大历史上也证明了他是一个善于吸收竞争对手的优势甚至团队的企业，一度还主导了激烈的内部竞争，行业里评价道“海大的竞对是另一个海大”。人和组织的成长离不开新的挑战、适度焦虑、认知提升，那么当下的行业寒冬里，公司是否也正在孕育“实质的成长”呢（即在竞争中找到新的增长模式。海大上市以来16年里，有13年年线是上涨的。）
    本篇报告重点在于复盘海大发展之路，阐述其竞争优势，并对未来做出展望。
    农业的本质是：通过光合作用+人的双手和智慧，将太阳能转化成植物蛋白，再部分转化成动物蛋白，从田园到餐桌满足消费者需求。每年十万亿的市场空间，以分散小农、混业经营为供给主体，其存在是有足够相对优势的，想要战胜其实并不容易，适合集约化的细分领域过去十年已经走过较大的规模化进程；相对难集中的领域，也崛起了一批兴农助农的服务型企业，生命科学、长链条、多学科融合、难标准化、重资本、重人力、劳动辛苦等特点决定了未来效率提高的空间不小，难就难在企业是否可以持续克服这些困难。
    饲料行业不是单纯制造业，而是有制造业属性的养殖服务业，产品标准化程度介于工业品和农产品之间，不同动物饲料的客户分布又非常多样化，且养殖主体每年变化的幅度不低，做企业如果抓大放小容易丢失产业链价值的积累，做小做精又容易被大企业携资本击败，企业如何做到有规模、有深度、还灵活，答案也许还得从企业家精神中找到。这样的行业特点既孕育机会，也诞生风险，不同行业似乎总周期性地产生贴地飞行的企业向上顶替的故事，海大是否能持续目前的发展态势不被熵增所拖累呢？饲料行业的产业周期相对偏长，给予我们足够多的观察和调整的机会。
    我们思考，海大的本质是动物蛋白制造过程中的链主，尤其在下游无法高度集中的农业品种上，将这个过程中的种苗、饲料、动保、服务都涵盖在内，未来甚至会包括更多环节，由于持续的效率领先和服务升级，不断抢占优质的养殖户，远期的天花板不是饲料吨数，而是创造的附加值优势×覆盖的区域×细分产业链，产业链的深度和广度同时具备时，综合竞争力与利润的稳定性会更强。农牧行业的特点正如郭鹤年的人生哲理一样：“捕鱼世界中，深海才能捕捉到如金枪鱼般的好鱼，也就是说，如果我能一直往下潜，随随便便就能花掉了我20年的生命”。
    海大集团自2013年遭遇同质化竞争等重大挫折后，已蜕变十年有余，2013-2023饲料销售吨数复合增速17%，跑赢行业12个点（行业十年GAGR5%）；市占率从2%提升至8%；营收、归母利润复合增速分别为21%、23%（自上市以来，是A股少有的多年复合增速在20%以上的301家公司之一）；roe常年维持在15%以上。
    过去三年，几大挑战压在面前，总量承压、资本过剩、动物搬迁、殊死之战、组织调整等，但这些煎熬是公平的、行业性的。三年的煎熬之后，行业未来有望出现新平衡，公司进入fcf约等于净利润、低开支高回报的新阶段；海外发展逐步进入丰收期，有望再造一个“海大”；财报表现roe提升、重回中速增长率；等等等等…
    我们预计2024/2025/2026年公司实现归母净利润44/47/55亿元，yoy+60%/+7%/+17%，对应PE分别为19X/18X/15X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：天气异常及养殖疫病影响饲料行业阶段性波动的风险；主要原材料价格大幅波动的风险；环保法规政策对养殖业规模结构及区域调整的风险；汇率波动的风险

系列点评二十：出海再创新高 智驾平权加速

比亚迪(002594)
    事件概述：公司发布1月产销快报，1月新能源乘用车批发销售29.6万辆，同比+47.5%，环比-41.8%。1月纯电动乘用车销售12.5万辆，同比+19.1%，环比-39.6%；1月插混乘用车销售17.1万辆，同比+78.7%，环比-43.3%。分品牌看，1月王朝海洋、腾势、方程豹、仰望销量分别27.8万辆、11,720辆、6,219辆、286辆。
    1月批发同比增长出口表现亮眼。公司1月新能源乘用车批发销售29.6万辆，同比+47.5%，环比-41.8%，出口销量6.6万辆，再创新高；其中插混乘用车销售17.1万辆，同比+78.7%，环比-43.3%。王朝海洋1月销量27.8万辆，密集改款前期老款减少批发，为正常波动。
    1月出口超预期全球化海阔天空。1月新能源出海销量6.6万辆，同比+83.4%，环比+16.1%，再创新高，环比持续增长主要受“比亚迪深圳”滚装船出坞（可装载9,200辆汽车）拉动及新车型上量促进。2025年，公司将加大海外市场投入，积极布局巴西、乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼布局工厂，同时加速出口，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，出海亦有望提振盈利。
    e4.0平台即将发布2025智驾平权加速。2025年公司将通过技术换新强化龙头地位。1）e4.0平台：公司纯电技术在快充、电池能量密度、电驱系统集成度方面有望进一步提升，再度夯实纯电市场技术领先地位；2）智驾平权：根据HiEV报道，公司在2025年产销规划中，希望其中至少60%能够搭载高速NOA及以上的智驾系统，有望拉动NOA成为10-15万元车型的普及型配置。我们认为，e4.0平台纯电技术、智能驾驶大规模上车有望增强公司整体产品竞争力，提振销量，稳固龙头地位。
    高端化产品大年销量、盈利向上。2025年为公司的高端化产品大年，王朝旗舰车型汉L/唐L也将于3月上市，均搭载DiPilot300“天神之眼”高阶智驾系统，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能，带动主品牌高端化。腾势N9将于2025Q1上市，定位六座大型SUV，内饰采用由17.3英寸中控屏、13.2英寸全液晶仪表和13.2英寸副驾娱乐屏组成的三屏显示，动力上将会搭载2.0T插混系统，全系标配易三方技术，舒适度、豪华属性强，有望带动整体盈利向上。
    投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，加速出海，维持盈利预测，预计2024-2026年营收为8,336.0/10,170.0/12,143.0亿元，归母净利润398.8/554.4/656.1亿元，EPS13.71/19.05/22.55元，对应2025年1月27日274.5元/股收盘价，PE分别为20/14/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：车市下行，新车型销量不及预期，欧盟关税影响出海销量利润。

业绩亮眼高增长，端侧AI打开长期广阔成长空间！

美格智能(002881)
    事件：
    美格智能发布2024年度业绩预告，预计2024年实现归母净利润1.12亿元~1.42亿元，同比增长73.62%-120.12%；预计实现扣非净利润1.09~1.39亿元，同比增长194.30%-275.45%。
    利润持续释放，预计25年增长动能足：
    公司24年预计实现利润中值为1.27亿元（YOY+96.87%），Q4单季度预计实现利润中值0.36亿元，同比扭亏为盈。在整体物联网行业板块复苏增长，高算力模组不断拓展应用场景下，有望带来物联网模组新的高增长应用场景。我们预计公司25Q1业绩持续有较好增长体现。
    边缘/端侧算力，广阔长期成长空间
    美格智能高算力AI模组产品专为终端侧、边缘侧AI应用设计，涵盖入门级、中端、旗舰级多层次产品，对应AI算力覆盖0.2T~48T，带来高品质连接和低功耗、高性能边缘算力的全面体验。其中SNM970产品，综合AI算力高达48Tops，同时公司产品团队已经在SNM970模组上成功运行文生图大模型StableDiffusion，这也是行业内首个在高算力AI模组上运行推理大模型的实例。
    多应用场景实现拓展，展现端侧能力
    2014年，美格智能研发设计第一款智能模组，成功实现从2G-5G传输能力和0.2TOpS~48Tops的阶梯算力覆盖，预计下一代模组AI算力将突破100TOpS。在多下游应用场景实现了业务拓展：
    ①无人机：行业领先的无人机客户已基于美格智能高算力AI模组研发上线多款智能无人机产品。该模组基于高通SM8475平台开发设计，集成高通神经网络处理单元QualcommHexagonTensorProcessor，AI算力超过27Tops。
    ②AR眼镜：美格智能为VITURE下一代主流AR眼镜VITUREPRO定制开发的VITUREPRONeckband高算力AI增程解决方案已正式上线。NPU芯片支持近14Tops的AI算力。
    ③机器人：在CES2025上，美格智能合作伙伴阿加犀联合高通在展会上面向全球重磅发布人形机器人原型机——通天晓（UltraMagnus）。该人形机器人内置美格智能基于高通QCS8550计算平台开发的高算力AI模组SNM970；此外，CES2025上美格智能携手意迈智能（Yesmark）发布2款全新微小型AI机器人产品，以领先实力助力客户打造有温度的科技产品。该款AI机器人内置基于高通QCM6490平台研发设计的美格智能SRM9305G高算力模组。
    ④AI智能体：CES2025展会现场，美格智能创新发布AI智能体产品—AIMO，一款面向C端消费者的个人化AI智能伙伴。AIMO系列计算产品搭载高通骁龙系列高性能计算芯片，最高可提供100TopsAI终端侧AI能力。结合最新发布的AIMO智能体产品，公司正加速开发DeepSeek-R1模型在端侧落地应用及端云结合整体方案。
    比亚迪智驾下沉有望推动5G智能模组渗透
    目前，在小鹏、小米等加速布局下，智驾方案已经下探到15万元以内的车型，而比亚迪董事长王传福表示，智能化的下半场正在换挡提速，智电融合的整车智能才是未来的发展方向；比亚迪汽车新技术研究院院长杨冬生曾表示，比亚迪在2023年上半年就确定将智能驾驶升级成比亚迪的核心战略之一。比亚迪智驾的持续推动以及下沉，有望推动5G智能模组渗透率提升，美格智能有望受益。
    盈利预测与投资建议：考虑到行业复苏+端侧AI新机遇，同时公司费用率管控成效及应收账款计提比例调整，我们调整公司24-26年归母净利润为1.3/2.5/3.5亿元（原值为1.2/1.6/2.1亿元），对应估值分别为83/42/30倍，维持“增持”评级。
    风险提示：AI应用落地不及预期，智能驾驶下沉渗透不及预期，竞争激烈导致盈利能力下降的风险，业绩预告仅为初步核算结果，具体财务数据请以正式发布的24年年报为准等

职教业务平稳开展

华图山鼎(300492)
    公司发布2024年业绩预告
    公司预计全年归母净利6000-9000万元，扣非后归母净利3000-4500万元；2023年同期亏损。
    公司自2023年11月起在建筑设计业务基础上通过全资子公司华图教育科技开展非学历培训业务。2024年房地产市场持续面临调整压力，新房销售同比减少明显，公司建筑设计业务持续面临市场需求减弱、行业竞争加剧、管控难度加大等困难局面，导致建筑设计业务出现亏损。
    公司积极拓展市场，全面开展非学历培训业务，同时通过科学管理、流程优化等方式不断提高运营效率，非学历培训业务盈利。公司净利润与上年同期相比实现扭亏为盈。
    多措并举稳就业，持续强调和高度重视“就业优先”
    就业作为最基本民生问题，一直是政府工作重中之重，为稳定就业局面，政府采取多项措施，实施就业优先战略，丰富发展积极的就业政策，完善相关制度体系。
    标准化连锁经营管理能力突出
    公司通过标准化流程与质量管理体系建设，不断提升运营效率、降低运营成本，各网点盈利能力持续提升。公司拥有集中统一管理的品牌、标识、师资、教研、产品、服务和管理工具，有针对各地不同考试需求的本地化研发和产品设计，能满足全国不同地区考生的个性化需求，保障在每一个分支机构均有高质量的产品与服务，具有强大的连锁经营管理能力。
    大力发展高校终端渠道，用户规模持续增长
    大学毕业生人数持续增长，国省考招考岗位对于应届毕业生的倾斜政策，大力发展高校终端渠道是必然选择。公司现拥有一支200余名专职的高校运营团队深耕高校。报告期内，公司在全国近1000所高校举办了职业规划类、国省考、国央企备考指导类讲座活动，覆盖了150万高校用户，同时与200余所重点高校合作开展了高校定制班，为广大高校学生提供丰富的职业教育资源和学习平台，助力高校毕业生高质量充分就业。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    基于2024年业绩预告，我们调整盈利预测，预计24-26年EPS分别为0.6元、1.4元以及1.9元（原值为1.5元、1.9元以及2.5元），PE分别为116x、48x以及36x。
    风险提示：市场经营风险、销售不及预期，核心高管流失，业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司发布公告为准。

成为耐克战略合作伙伴

安利股份(300218)
    公司发布年度业绩预告
    公司2024年归母净利1.9-2亿元，同增168-182%；扣非后归母净利1.9-2亿元，同增157-170%。
    其中24Q4归母净利0.4-0.5亿元，同增33-67%；24Q4扣非后净利0.5-0.6亿元，同增13-36%。
    公司主营产品量价齐升，实现销量、营收、利润大幅增长，创历史同期最好业绩：
    （1）品牌客户增多、合作加深，主营产品销量、收入、单价有较大幅度提升，其中，主营产品销量同比增长约10.9%，销售收入同比增长约20.2%，销售单价同增约8.4%。
    （2）产品结构优化，水性、无溶剂、回收再生等高技术含量、高附加值产品销售扩大、占比提高。
    （3）坚持长期主义、创新驱动，努力占领全球技术高地，本年研发投入约1.38亿增长9%，占营收约5.7%，研发高强度投入，发展后劲强。
    安利股份成为耐克公司战略合作伙伴
    近日公司收到耐克通知，基于近年来安利在规模、创新、品质、服务、全球化等领域做出的综合卓越表现，自2025年1月1日起，安利升级成为耐克战略合作伙伴。
    耐克供应商主要分为四个等级，基础供应商、成熟供应商、先进供应商和战略合作伙伴。战略合作伙伴考核评价全面，要求十分严格。安利股份成为耐克战略合作伙伴，在鞋用材料和体育装备材料方面，将获得耐克最有限资源的优先支持，包括受邀参加耐克年度战略供应商大会，分享耐克战略规划，统购订单本地化优先分配，特材开发优先推荐，供应链专业经理辅导成长等。
    2024年以来功能鞋材、汽车内饰和电子产品实现增长，沙发家居受房地产不景气影响，总体稳定略有下降，销售总体符合年初制定的目标。
    公司是全球聚氨酯复合材料行业的龙头企业，汽车内饰品类是公司重要的新动能、新增长点之一。从市场端来看，公司于2015年进入汽车内饰领域，最早是和合肥本土汽车品牌江淮汽车开展合作。因当时汽车内饰材料主要是真皮、PVC和纺织品，市场机会少、渠道关系有限等因素，公司汽车内饰收入规模较小。
    后来公司陆续成为丰田、长城、小鹏、比亚迪等知名汽车品牌供应商，2023年下半年开始逐步放量。公司目前服务的汽车品牌逐渐增多，处于起步、打基础和蓄势积能的阶段。
    安利越南规划建设4条生产线，全部建成达产后，将新增年产生态功能性聚氨酯合成革及复合材料1200万米生产经营能力。
    其中2条生产线于2022年末调试投产，公司正积极推进安利越南剩余2条生产线的建设，计划于25年上半年投产。由于前期折旧、员工薪酬、产品和市场开发投入较大，品牌客户对安利越南验厂认证周期等原因，产销量未达盈亏平衡点，经营有一定亏损。但从2024年8月以来，安利越南产销量提升，经营业绩改善，整体态势、趋势向好。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于24年业绩预告，我们小幅调整24年盈利预测，预计24-26年归母净利润1.9亿、2.6亿、3.2亿（前值为2亿、2.6亿以及3.2亿），EPS分别为0.9元、1.2元、1.5元，对应PE为19x、14x、11x。
    风险提示：订单不及预期，核心高管流失，业绩预告是初步测算结果，具体财务数据请以24年年报为准。

锦纶产品优势突出

台华新材(603055)
    公司发布2024年度业绩预告
    预计公司24Q4实现归母净利润0.8~1.4亿元，同比-33.6%至+15.6%；实现扣非归母0.5~1.1亿元，同比减少7.8%~59.5%；
    预计2024年度实现归母净利润7~7.6亿元，同比增长55.9%~69.2%；实现扣非归母5.7~6.3亿元，同比增长56.7%~73.2%。
    其中，非经常性损益主要由计入当期损益的政府补助影响所致。
    营收稳步增长，毛利率提升
    2024年，公司坚持“产业链向价值链转变”的发展战略，紧跟市场和客户需求，紧抓以“创新产品增效益，提质降本增效益，项目引领增效益”为实际举措，充分发挥全产业链优势，积极推进绿色化、功能化、差别化和个性化产品研发，不断优化产品结构，加强市场开拓，强化成本管控，公司规模和品牌效应不断显现，同时公司“绿色多功能锦纶新材料一体化项目”逐步投产，公司主营业务收入稳步增长以及毛利率同比提升，使得公司净利润较上年同期呈现较大幅度的增长。
    集团江苏嘉华聚合P4线一次性开车成功
    2024年12月1日，聚合P4线一次性开车成功，至此，10万吨再生聚合生产线全线开车，也标志着江苏嘉华尼龙项目实现全面试生产。经多次试验，项目聚合产品质量可达到原生己内酰胺聚合物质量。台华新材成功打通了锦纶产业全流程，形成回收、聚合、纺丝、加弹、织造、染整上下游一体化全产业链，进一步推动台华新材在高端新材料领域的研发和创新。
    化学法再生尼龙全球首获绿色产品认证
    嘉华尼龙通过自主研发的化学法循环技术，突破了传统制造模式，实现了锦纶纤维规模化高效循环利用，经过全面资料准备和严格验厂，嘉华尼龙的化学回收产品-PRUECO已获得GRS（全球回收标准）认证，成为全球首个化学回收法绿色产品认证，为纺织行业的可持续命题提供了全新、可信的解决方案。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于公司业绩预告，我们调整盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为0.85元、1.09元以及1.35元（原值为0.89/1.09/1.35元/股），PE分别为13X、10X、8X。
    风险提示：产能扩张及需求恢复不及预期；订单不及预期；原料价格波动；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的24年年报为准。

符合预期，24年归母净利预增63%至76%

江苏国信(002608)
    投资要点：
    事件：公司发布了2024年度业绩预告。预计2024年度净利润为正值且同向上升，预计归母净利润30.5-33.0亿元，同比增加约63.07%至76.44%；扣非归母净利润29.0-31.5亿元，同比增长61.50%-75.43%，符合此前预期。
    预计扣非归母净利润29.0-31.5亿元，符合此前预期：预计公司2024年度净利润为正值且同向上升，预计实现归母净利润30.50-33.00亿元（上年同期为18.70亿元），同比增加约63.07%至76.44%；实现扣非归母净利润29.0-31.5亿元（上年同期为17.96亿元），同比增长61.50%-75.43%，扣非归母净利符合我们此前预期。业绩预增主要系公司新机组投产、燃料成本下降、增持江苏银行、持续提质增效等。
    火电新机组投产&燃料成本回落，火电板块24年经营向好：一方面，2024年江苏用电量达到8487亿千瓦时，同比增长8.4%，高用电需求保障公司机组出力水平；另一方面，2024年12月11日，国信滨电1台1GW二次再热超超临界燃煤发电机组正式投产运营，新增机组投产贡献新增量。此外，2024年5500大卡秦皇岛港煤价均价为854.92元/吨，同比下降11.4%，预计公司火电板块燃料成本有所下降。24年火电板块新机组投产，电量增加；同时燃料成本回落，利润有所增长。
    金融经营稳健，增持江苏银行收益持续增长：2024年上半年，公司的子公司江苏信托增持江苏银行，截至3Q2024，江苏信托持有江苏银行的比比例为6.98%。24年江苏银行业绩快报数据显示其归母净利润为318.43亿元，同比增长10.76%，考虑到公司持有江苏信托81.49%的股份，我们预计增持江苏银行后，为公司贡献投资净收益增量约1.4亿元左右。公司增持江苏银行后，收益有望增长。稳定的金融股权投资收益为公司奠定了坚强的展业基础。
    盈利预测与投资建议：考虑到25年江苏年度长协电价下降，结合已披露的项目投产信息、江苏信托财务数据和当前的煤价数据，我们调整原有假设，预计2024-2026年公司营收分别为349.89、386.51、432.48亿元（原351.85、413.28和469.82亿元），归母净利润分别为31.09、31.48和33.26亿元（原29.90、35.23和40.58亿元），对应PE分别为9.1/8.9/8.5倍。维持“买入”评级。
    风险提示：项目投产不及预期风险；政策风险；燃料价格高位运行导致成本高企的风险；电力市场竞争降低上网电价的风险；金融板块盈利风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

持续加大高端芯片研发投入，公司利润端承压

盛科通信(688702)
    事项：
    公司公布2024年年度业绩预告，预计2024年度实现营业收入为105,000万元至110,000万元，同比增长1.21%到6.03%，预计实现归属于母公司所有者的净利润为-8500万元至-5000万元，与上年同期相比，增加亏损3046.92万元至6546.92万元。
    平安观点：
    加大高端领域芯片的研发投入，公司利润端承压：公司预计2024年实现营业收入10.5亿元到11亿元，同比增长1.21%到6.03%；预计归母净利润为-8500至-5000万元，增加亏损3046.92至6546.92万元；扣非归母净利润为-12500至-9000万元，增加亏损2347.57至5847.57万元。2024Q4单季度，公司预计实现营业收入2.42~2.92亿元，同比增长51.25%至82.5%，环比-12%至+6.18%；实现归母净利润-880万至+2620万元，同比环比亏损金额均收窄（24Q3亏损1900万元，23Q4亏损6300万元）。公司抓住当下国产化、集成电路和网络通信行业发展趋势带来的机会，持续加大高端领域芯片的研发投入，积极推进中低端产品裂变与迭代升级。高强度的研发投入导致2024年度利润表现承压，预计在产品的进一步升级和丰富完善后，能够为公司的长远发展注入新的动能。
    产品系列齐全，已切入多个国内主流网络设备商：公司持续完善产品线并优化产品性能。在高端产品方面，公司注重技术创新和研发积累，开展前瞻性的技术研发和布局，面向大规模数据中心和云服务的高端旗舰芯片Arctic系列产品已于2023年给客户送样测试，支持最大端口速率800G，2024年实现小批量交付；在中端和低端产品方面，积极推进当前产品系列裂变的延展扩充或迭代升级，力争把握住当下国产化的发展契机。凭借高性能、灵活性、高安全、可视化的产品优势，公司自主研发的以太网交换芯片已进入国内主流网络设备商的供应链。作为以太网交换机的核心元器件，以太网交换芯片在很大程度上决定了以太网交换机的功能、性能和综合应用处理能力。全球以太网交换芯片领域集中度较高，呈现寡头垄断的市场格局。以太网交换芯片具备平台型和长生命周期的特点，生命周期长达8-10年。公司自2005年设立即开始自主研发以太网交换芯片的历程，为国内最早投入以太网交换芯片研发的厂商之一。通过大量的研发投入，现已成功开发丰富的以太网交换芯片产品序列、积累领先的核心技术、具备完善的产业链配套、拥有充足人才储备，打破了国际巨头长期垄断的格局，在国内以太网交换芯片领域具备先发优势。
    投资建议：公司是国内稀缺的以太网交换芯片设计企业，深耕网络交换芯片领域近二十年，产品序列丰富，定位中高端市场，产品已作为主要芯片应用于国内主流网络设备厂商的主要产品中。AI产业的爆发引发算力需求，推动数据中心交换机向高速网络通讯设备升级，以太网性价比和生态优势凸显，在AI网络市场份额有望提升。同时，交换机产业链自主可控需求较为迫切，公司先发优势确立，充分受益于当下国产化的发展契机。随着未来公司超大规模数据中心高端芯片出起量及中端细分市场覆盖拓展，营收预计将保持较快增长。由于公司目前暂未盈利，我们选用PS估值。综合公司最新财报，我们调整了公司的盈利预测，我们预计2024-2026年公司的营收分别为10.78、14.11、19.94亿元（原值分别为11.90、15.28和21.07亿元），对应1月27日收盘价的PS分别为31.4X、24.0X和17.0X，我们看好公司中长期的市场份额提升潜力，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）宏观经济波动带来的风险：电子产品行业与宏观经济息息相关，如果公司业务覆盖范围内的国家及地区经济发生衰退或宏观环境发生变化，将直接影客户端的需求，导致公司的营业收入等降低。（2）尚未盈利的风险：公司尚未实现盈利且存在累计未弥补亏损，主要因为公司持续加大研发投入，扩大研发队伍。随着研发投入的进一步提升，若未来产品的市场拓展不及预期，则可能会导致扭亏为盈时点出现延缓，甚至出现亏损幅度进一步扩大的情形。（3）客户相对集中的风险：公司下游客户集中度较高，若公司主要客户在经营上出现较大风险，大幅降低对公司产品的采购量或者公司不能继续维持与主要客户的合作关系，公司的业绩可能会产生显著不利的变化。（4）核心竞争力风险：如果公司现有的盈利不能保证公司未来在技术研发方面的持续投入，或者出现研发人员流失的情况，都将会导致公司的竞争力下降。

莲花控股：利润表现亮眼，调味品主业份额持续提升

莲花控股(600186)
    事件：莲花控股发布2024年业绩预告，预计2024年实现归母净利润为2-2.3亿元，同比增加0.7-1.0亿元，同比增长53.93%-77.02%。实现扣非后归母净利润为2.0-2.3亿元，同比增加0.86-1.2亿元，同比增长72.55%-97.98%。
    公司调味品业务稳步增长，算力布局初有成效。2024年公司开展经销商赋能及样板市场打造，进一步深耕线下渠道，味精产品市占率持续提升，加上商超等连锁渠道拓展实现新突破，味精销量稳步提升。鸡精伴随积极培育新零售业务实现快速增长，新零售业务和国际业务拓展卓有成效。同时新品培育初见成效，以莲花松茸鲜为代表的战略大单品取得亮眼表现。布局算力打开第二增长曲线，公司成立算力中心布局算力租赁业务，2024年前三季度算力业务实现收入5571万元。在成本与效益管控上，公司通过标准化费用管理、优化管控流程，实现了费用效益的系统性提升，同时公司持续强化成本的精细化管控，积极推动降本增效工作，推动公司毛利率和净利率大幅优化，2024年前三季度公司毛利率和净利率分别提升6.33pct和2.43pct。在企业管理和员工激励层面，公司持续深化体制机制改革，通过实施《2023年股票期权与限制性股票激励计划》以及《2024年股票期权与限制性股票激励计划》，充分激发了组织的活力与动力，有效调动了员工的工作积极性，为公司的可持续发展注入强大动力。2024年10月30日公司发布回购公告，拟以1.1-1.5亿元回购股份，回购价格不超过6.07元/股，回购期限为1年，截至2024年底已回购7117万元。
    投资建议：预计2024-2026年收入增速22%/25%/21%，归母净利润增速分别为71%/29%/23%，EPS分别为0.12/0.16/0.19元，对PE分别为42x/33x/27x，按照2025年业绩给予35倍，给予目标价5.60元，给予“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

会员收入破50亿元，企业所得税政策落地

芒果超媒(300413)
    事件：公司于2025年1月18日发布2024年业绩预告，公司预计2024年实现营业利润16.66-20.26亿元，同比变动区间为下降8.4%至增长11.4%；归母净利润12.5-16.1亿元，剔除净冲回4.5亿元递延所得税资产影响，归母净利润17-20.6亿元；扣非归母净利润15.4-19.0亿元，同比变动区间为下降9.2%至增长12.1%。
    会员业务量质齐升，广告业务环比企稳回升。分业务来看，1）会员业务：在高品质长视频内容的加持下，公司会员业务实现量质齐升，收入首次突破50亿元大关，同比增长18%。2024年，豆瓣评分最高的10部华语剧集榜单中《小巷人家》、《问苍茫》和《日光之城》十占其三。我们认为，随着公司积极加大影视剧集储备，电视剧投入或逐步进入产出周期。截至2024年底，芒果TV有效会员规模达到7331万，再创新高，国际APP“双倍增计划”落地见效，全年下载量和海外收入均实现翻番，预计有望实现年初海外下载量2.6亿的目标。芒果TV持续夯实综艺领先优势，王牌节目延续超级爆款逻辑，在云合数据2024年全网网络综艺和电视综艺有效播放TOP10两个榜单中，网络综艺《再见爱人第四季》《乘风2024》《大侦探第九季》《花儿与少年·丝路季》和《披荆斩棘第四季》十占其五，电视综艺《歌手2024》《你好，星期六2024》《中餐厅第八季》和《全员加速中对战季》十占其四。2）广告业务：广告业务回暖，下半年收入环比上半年增长8%，推动24全年广告收入实现正增长。运营商业务在上半年较大幅度下滑的情况下，下半年收入环比上半年增长16%，将全年降幅收窄至41%。金鹰卡通预计顺利完成年度业绩承诺，进一步增强上市公司整体盈利能力。小芒电商继续保持快速发展态势，2024年GMV超过160亿，同比增长55%。
    企业所得税政策落地，利好公司发展。1）企业所得税政策落地：为进一步支持转制文化企业发展，2024年12月，财政部、国家税务总局、中央宣传部发布《关于文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业税收政策的公告》，公司旗下转制文化企业自2024年至2027年可享受企业所得税免税政策。因此，2024年公司旗下转制文化企业原本需要缴纳的企业所得税可全部减免，前三季度已缴纳的企业所得税费用2.6亿元可全额退回。2025-2027年期间，免征企业所得税将对公司归属于上市公司股东的净利润构成正向影响。2）归母净利润同比波动原因：因企业所得税政策的变化，按照会计准则，公司需一次性冲回2023年度确认的部分递延所得税资产，将减少公司2024年归属于上市公司股东的净利润，预计2024年归属于上市公司股东的净利润区间为12.5–16.1亿元，同比变动幅度为-64.85%至-54.72%。
    投资建议：考虑到公司会员业务高速增长、广告市场缓慢复苏以及海外市场贡献业绩增量，在企业所得税政策影响下，我们调整公司2024-2026年营收为146/166/183亿元（前值分别为154/171/185亿元），同比增长-0.05%/14.38%/10.00%，公司2024-2026年归母净利润为14.83/21.05/23.56亿元（前值分别为19.0/21.0/23.8亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：政策监管风险、项目进展不及预期、广告业务恢复不及预期、会员增长不及预期风险，业绩预告仅为初步测算结果，具体财务数据请以正式财报为准。

管理层换血，政府及深铁发声支持

万科A(000002)
    事件
    2025年1月27日，公司发布公告：①郁亮辞去董事会主席，继续担任董事、执行副总裁；祝九胜辞去董事、董事会投资与决策委员会委员、总裁、首席执行官等，不再担任任何职务；朱旭辞去董事会秘书等职务。选举辛杰为董事会主席，田钧为董事会秘书。②预计2024年归母净利润为-450亿元，而2023年为122亿元；扣非净利润为-410亿元，而2023年为98亿元。
    点评
    深铁集团董事长辛杰接任董事会主席。我们认为辛杰作为万科大股东深铁集团的董事长，本次执掌万科董事会，优化核心管理团队，体现出国资从最初的财务援助到直接介入，控制权逐步加深，有利于后续部署推进化解风险、保障交付等工作。郁亮等前任高管继续留任副总裁，能够保障管理层平稳过渡。
    多方表态积极支持万科稳健发展。根据深圳发布，广东省、深圳市及有关部门、金融机构负责人表示：全力支持企业稳妥处置风险，保持万科融资规模总体稳定，助力企业持续健康发展。其中：
    1.深圳市国资委负责人表态：有能力、有实力、有足够的子弹支持地铁集团通过一切可能的市场化、法治化手段推动万科稳健发展。同时将通过直接注资、划拨资产等方式降低地铁集团资产负债率，增强其流动性，支持其更好地发挥万科第一大股东的作用。
    2.深圳市住建局负责人表态：将大力协调有关方面妥善处置万科部分闲置存量土地，帮助万科盘活资产、回笼资金。广东省住建厅表示：将推动企业更多房地产项目进入“白名单”。
    3.深圳8家国有银行和股份制银行负责人表态：将继续积极运用各种金融工具，满足万科合理融资需求，全力保障其整体融资规模稳定。同时进一步加大对万科主要股东的支持力度。
    预计24年业绩大额亏损。主因：①地产开发项目结算规模和毛利率下降（大部分为2022年前获取高成本土地，销售和毛利率均低于投资预期）。②新增计提了信用减值和存货跌价准备。③部分非主业财务投资出现亏损。④部分大宗资产交易和股权交易价格低于账面值。
    投资建议
    考虑到24年业绩预告大额亏损，且未来一段时间内新的管理团队仍将积极实施一揽子方案，工作重心在化解风险和保交房，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为-448亿元/-98亿元/-48亿元。维持公司“中性”评级。
    风险提示
    房地产市场销售低迷；经营服务业务发展不顺；出现债务违约

公司动态研究报告：传统业务聚势提质，算力业务赋能升级

迈信林(688685)
    投资要点
    业绩预告传递算力业务正增长信号，未来规模可期
    公司预计2024年年度实现营业收入为4.85-5.18亿元，同比上年增长65.15%-76.39%；公司预计2024年年度实现归属于母公司所有者的净利润为0.40-0.60亿元，同比增长163.55%-295.40%。收入同比增长的主要原因系公司相关精密零部件业务新客户的导入及原有存量客户业务量的持续增长；同时公司新增算力服务及销售业务，销售收入有所增加。净利润同比增长的主要原因系收入规模增长及新增算力服务相关业务收益。
    一体两翼，航空零部件板块军用&民品两线发展
    公司致力于航空零部件板块十余年，军用&民品两线发展。公司成立于2010年，始终专注于航空航天零部件的工艺研发和加工制造，主营业务可分为航空航天零部件及工装、民用多行业精密零部件两大板块，基本形成了“军品为主、民品为辅”的两翼发展格局。目前公司已承担多种型号航空航天零部件的工艺设计和加工制造，涉及飞机机身、机翼、尾翼、发动机、起落架、机电系统、航电系统等，是同时具备机体零部件、发动机零部件和机载设备零部件综合配套加工能力的民营航空航天零部件制造商。2019年以来，公司着力拓展航空发动机、飞机起落架领域的业务。公司依靠自主研发，已掌握机匣、整体涡轮盘等航空发动机零部件及起落架主架体的加工制造能力。
    加速扩张力度，算力业务或成公司第二成长曲线
    2024年9月，公司为进一步拓展业务领域，引入战略投资者白冰先生与徐迎辉先生。白冰先生所创立的光子算数（北京）科技有限责任公司专注于光互联算力集群系统的构建、交付与运营，徐迎辉先生及其团队在国产算力中心机房建设、配套采购、客户服务层面有着较大的优势。双方一致同意通过控股股东、实际控制人张友志先生转让10.00%股权，白冰先生与徐迎辉先生各受让5.00%股权来达成合作，共同推动上市公司战略发展。
    此外，瑞盈智算与北京城建智控科技股份有限公司在2024年11月25日签订了金额约为人民币2.4亿元的合同服务，内容包括算力资源及算力网络，瑞芯智能与北京城建签订了金额约为人民币1.2亿元的合同服务，内容包括算力资源及算力网络。若本次签订的销售合同顺利履行，预计将会对公司2024-2025年度业绩产生积极影响，有利于提升公司的持续盈利能力和核心竞争力。
    盈利预测
    公司依托自主研发能力，在传统航空零部件业务上聚势提质，并进一步在算力业务建设上赋能升级。其中，算力业务未来增长迅猛，新进战略投资者将持续助力公司算力业务稳步发展。我们预测公司2024-2026年收入分别为4.87、25.56、34.71亿元，EPS分别为0.41、1.34、2.04元，当前股价对应PE分别90.0、27.5、18.0倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    市场拓展不及预期、新产品开发不及预期、下游市场复苏不及预期。

北交所信息更新：切入头部车企供应链+混动汽车渗透率提升，预告业绩同比高增

林泰新材(920106)
    2024年业绩预告实现归母净利润7500-8500万（+52.49-72.83%）公司发布2024年业绩预增公告，预计2024年归母净利润7500-8500万（+52.49-72.83%）；其中，预计2024四季度公司实现归母净利润2887-3887万元，达单季度历史新高。下游混动汽车渗透率提升，我们上调2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.77（原0.60）/0.93（原0.74）/1.16（原0.94）亿元，对应EPS分别为1.93/2.34/2.90元/股，对应当前股价的PE分别为28.8/23.7/19.1倍，看好公司切入头部车企供应链+混动汽车渗透率提升，公司产能释放带来业绩增长，维持“增持”评级。
    2024年中国汽车产销量达历史新高，混动汽车渗透率持续提升2024年，汽车产销累计完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%，产销量再创新高，继续保持在3000万辆以上规模。新能源汽车继续快速增长，年产销首次突破1000万辆，销量占比超过40%，迎来高质量发展新阶段；其中，纯电动汽车销量占新能源汽车比例为60%，较2023年下降10.4个百分点；插混汽车销量占新能源汽车比例为40%，较2023年提高10.4个百分点。插混汽车的增长迅速，成为带动新能源汽车增长的新动能。
    切入比亚迪供应链+湿式纸基摩擦片稀缺性，积极拓展海外市场林泰新材为国内乘用车批量配套提供湿式纸基摩擦片，与国内头部自主品牌自动变速器生产商合作紧密，其中比亚迪自2024年2月起向公司批量采购自动变速器摩擦片产品，成为公司2024上半年第三大客户，公司已与多家国内主要的自动变速器厂商或整车厂建立了稳固的供货关系，包括上汽变速器、万里扬、东安汽发、吉利变速器、南京邦奇、盛瑞传动、蓝黛变速器以及比亚迪等。此外，公司充分重视海外市场的培育与开发，加大开拓海外市场力度，随着公司技术优势、品牌优势的不断积累以及产品竞争力与市场份额的不断提升，在原有境外老客户的销售额增长的同时，也增加了新客户。
    风险提示：重大客户依赖风险、重大合同履约风险、竞争加剧降价风险

北交所信息更新：持续拓宽重组胶原蛋白应用边界，2024年净利润预增140%～146%

锦波生物(832982)
    2024年预计归母净利润71,900～73,700万元，同比增长139.83%～145.83%公司发布2024年业绩预告，预计归母净利润71,900～73,700万元，对比2023年归母净利润29,979.63万元，同比增长139.83%～145.83%。公司2024年净利润大幅上涨主要源于公司围绕人体结构性材料和人类重大传染病两大领域，不断研发各种具有高级结构的重组人源化胶原蛋白创新型生物材料，并持续进行技术升级和完善，实现了收入的可持续增长。因此我们上调2024-2026年盈利预测，预计归母净利润为729/927/1125（原680/925/1123）百万元，对应EPS分别为8.23/10.47/12.71元/股，对应当前股价PE为27.3/21.4/17.7倍，维持“增持”评级。
    授权专利数共106个，持续拓宽A型重组人源化胶原蛋白的应用边界2024年，锦波生物新增多项发明专利。截至12月10日，授权专利数共106个，其中发明专利共授权73个（国内62个，国际11个）；锦波生物的A型重组人源化胶原蛋白已经在诸多高端医疗器械领域展示出卓越的组织修复力，持续拓宽A型重组人源化胶原蛋白的应用边界；旗下品牌薇旖美、ProtYouth、重源、锦渼、至纯源素等不断创新产品线，包括薇旖美全程抗衰3+17倍护等产品上市；公司持续深耕原研创新，深化产学研医协同创新，与顶尖科研院所、医疗机构、高校建立战略合作，病毒感染实验室顺利通过生物安全二级(BSL-2)实验室备案、功能蛋白山西省重点实验室正式获批建设。
    不断探索海外增量积极拓展国际市场版图，成功举办多场论坛2024年，锦波生物不断探索海外增量，积极拓展国际市场版图，加强国际伙伴合作，不断提升品牌在国际市场的知名度和影响力，公司获得越南D类医疗器械注册证、亮相法国In-cosmeticsGlobal展会、薇旖美正式亮相亚洲医学美容大会AMAC2024、参展美国纽约化妆品展览会等。2024年，公司成功举办多场论坛，包括“第二届合成生物产业链人源化胶原蛋白链主论坛”、“A型人源化胶原蛋白临床应用创新研讨会”、“首届人源化胶原蛋白产业大会
全程抗衰健康新美学&CEO高峰论坛”、“A型重组人源化胶原抗衰科技论坛”等。
    风险提示：监管政策趋严风险、市场竞争风险、新品研发风险

鸡苗业务值得期待，种猪销售步入释放期

益生股份(002458)
    主要观点：
    全国最大白羽祖代肉种鸡养殖企业，2024年二元种猪上市
    公司成立于1989年，以高代次畜禽种源供应为核心竞争力，祖代肉种鸡饲养规模近20年位居全国第一，约占进口白羽肉鸡市场1/3份额，商品代鸡苗的销量也已位居全国第一。白羽肉鸡苗业务一直是公司主要的收入和利润来源，2015-2023年白羽肉鸡苗业务占公司总收入79%-93%，1H2024白羽肉鸡苗业务收入占比88%，1H2024公司实现毛利3.8亿元，其中，白羽肉鸡苗毛利3.6亿元。公司在发展种鸡业务的同时，大力扩展种猪产业，原种猪产能已于2023年底释放，2024年二元种猪开始上市销售。
    多因素推升鸡苗价格，公司鸡苗业务稳步扩张
    2023-2024年，我国白羽肉鸡祖代更新量维持高位，与之背离的是，父母代鸡苗价格、商品代鸡苗价格稳步上行，我们认为，这与祖代引种量持续偏低、安伟捷种鸡快慢羽引发的种鸡性能下降问题、以及白羽鸡需求量提升直接相关。我们判断，2025年种鸡性能下降的问题将延续，鸭疫传播会支撑鸡产品价格，并进一步抬升鸡苗价格，美国、新西兰封关则将利好中期白羽鸡产业链的价格，白羽肉鸡产业链有望持续受益。公司专注肉种鸡产业三十余年，也是我国唯一一家引种并繁育哈伯德的白羽肉种鸡企业，2024年，公司哈伯德祖代更新量23万套，占全国祖代更新量的15.3%，占全国祖代引种量的35%。公司鸡苗业务稳步发展：2019-2024年，公司父母代和商品代鸡苗销量从3.73亿只震荡上行至5.86亿只；2022-2024年，公司909小型白羽肉鸡苗销量从7644万只上升至8299万只；2023-2024年，公司哈伯德祖代更新量同比分别增长76%、48%，我们预计2025年公司鸡苗销量同比稳步增长。
    原种猪养殖经验丰富，种猪销售步入释放期
    公司在原种猪养殖方面，已积累二十多年的丰富经验，在疾病防疫、研发育种、生产管理、现代化猪舍及自动化养殖、规模及品系等方面具备一定优势。2021-2024年，公司种猪销量从0.2亿头上升至3亿头，年复合增长率145.5%，公司种猪收入从1141万元上升至7522万元，年复合增长率87.5%，2025年公司规划种猪出栏量15万头，满产后种猪销量可达到20万头。公司现阶段种猪销售主要采用直销方式，直接对接客户，与规模化养殖场采购人员洽谈，并由种畜营销部为种猪销售提供育种及疾病防控等相关服务。未来随着种猪业务规模的增加，公司将采取直销与经销相结合的模式，以进一步拓宽市场渠道。
    投资建议
    公司是我国最大的祖代肉种鸡养殖企业，祖代肉种鸡饲养规模约占进口白羽肉鸡市场1/3份额，公司商品代鸡苗销量也居于全国首位，将充分受益鸡苗价格的上涨。我们预计2024-2026年公司实现主营业务收入32.6亿元、50.56亿元、55.0亿元，同比分别增长1.1%、55.1%、8.8%，对应归母净利润5.59亿元、13.79亿元、14.39亿元，同比分别增长3.3%、146.8%、4.4%，对应EPS分别为0.51元、1.25元、1.3元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    疫情、原材料价格波动风险、畜禽产品价格波动风险。

曲美家居：Q4基本扭亏，国内外共振改善

曲美家居(603818)
    事件：公司发布2024年业绩预告：1）2024年：公司实现归母净利润-1.68~-1.12亿元（亏损同比减少44.8%~63.2%）；扣非归母净利润-1.65~-1.10亿元（亏损同比减少42.5%~61.7%）。2）24Q4：公司实现归母净利润-0.23~0.33（同比+76.9%~+133.9%），中值0.05亿元（同比+105.4%）；扣非归母净利润-0.44~0.11亿元（同比+54.4%~+110.9%），中值-0.17亿元（同比+82.7%）。国内家居行业需求低迷、全球市场需求弱复苏影响，公司整体收入略有下降；北美&欧洲利率水平高位，公司境外有息负债规模较大，财务费用高企；此外，公司降本增效致人员优化成本抬升，影响24年利润表现。伴随25年国内外共振改善&化债加速、我们预计公司盈利能力有望显著改善。
    国内：经营改善、产品升级，组织优化、费用节降显著。24Q3国内收入同比下滑近20%，其中零售承压、工程增长。公司推动国内人员架构持续优化、岗位精简，费用持续下降（24Q3管理费用、销售费用、研发费用同比分别减少871万、2501万、562万，剔除离职补偿影响后费用改善更显著）。24年Stressless国内重点打造旗舰店，聘用新负责人提升品牌形象。24年12月曲美Pro新品上市，产品力持续升级。此外，家装&大宗渠道积极拓展。伴随国内产品升级、组织优化、渠道降负，有望驱动国内经营改善、盈利能力改善，我们预计25年国内经营实现盈利（不考虑租金收益）。
    海外：Ekornes订单改善，盈利稳步修复。24Q3Ekornes收入同比-10.6%（挪威克朗口径），主要系海外秋假导致产能受限，24Q3欧洲/北美收入分别占比44.4%/36.5%，收入分别同比+6.5%/-25.9%，欧洲恢复较好、北美延续承压。我们预计订单端改善显现、在手订单规模持续增长、24Q4海外收入有望实现转正。伴随库存消化、海运成本下降、原材料价格回落，盈利能力稳步回升。
    债务置换提速，降息优化财务费用。债务方面，公司通过债务置换优化海外负债结构、降低利率水平，我们预计财务置换25年初有望完成，财务费用降低。伴随海外降息逐步落地，且公司经营改善、产业园区租赁贡献现金流，债务规模有望降低，财务费用有望持续下降。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为-1.4亿元/1.6亿元/3.1亿元，2025-2026年对应PE为11.5X/5.9X。
    风险因素：国内消费复苏低于预期，降息节奏不及预期，海外需求不及预期

高压密铁锂领军者，机器人业务开启新征程

富临精工(300432)
    投资要点
    铁锂行业高压实趋势明确，壁垒更高享技术溢价，传统铁锂供需改善涨价在即。随着神行电池等铁锂电池技术迭代，高压实密度铁锂正极具备能量密度优势，放量趋势明确，24年2.6g/cm3及以上压实铁锂13万吨，占行业总需求的5%。25年宁德时代神行占比提升至70%叠加比亚迪二代刀片升级，我们预计高压实铁锂需求达55万吨，同增4倍，占比迅速提升至16%，而行业目前仅湖南裕能、富临精工可满足，行业供给紧缺。25年铁锂正极产能利用率提升至66%，龙头公司满产满销，行业涨价在即，预计低端产品调涨0.2-0.3万/吨，高压实铁锂采用二烧工艺，产能需打60-70%折扣，成本更高，我们预计高端产品加工费可调涨0.1万/吨左右，维持0.1-0.2万元/吨左右盈利溢价，行业盈利弹性明显。
    公司高压密技术领先竞争对手一代，绑定宁德积极扩产量利双升。公司采用草酸亚铁路线，天生压实密度高，下游客户绑定宁德时代，为宁德时代高压实铁锂绝对主供，出货均为压实密度2.6g/cm3以上的产品，2.7压实产品已进入实验室阶段，产品领先行业一代。公司2024年出货出货11.7万吨，同增159%，公司产品供不应求，我们预计25年出货25万吨，翻倍以上增长，26年我们预计出货35万吨，同增40%。公司24年受产能利用率及碳酸锂波动影响，全年单吨微亏，25H1公司高端产品有望涨价，叠加公司一体化降本+产能利用率提升，我们预计25年单吨净利有望提升至0.2万元，后续公司与赣锋合作布局磷酸二氢锂，可降本0.2万元/吨，预计25-26年落地，单位盈利有进一步提升空间。
    汽车零部件业务绑定头部车企，新能源增量部件快速增长。公司为传统发动机零部件细分领域龙头，市占率20%，覆盖大众、奥迪、吉利、长城等自主、合资客户，并开拓电驱总成、热管理模块、CDC电磁阀等新能源增量零部件，抓住爆款车型，主供理想、华为的电驱动总成；热管理模块全行业第一，市占率30%；CDC电磁阀领先实现国产替代。公司24年传统汽零业务预计38亿元，其中传统零部件预计20亿元，新能源零部件预计18亿元，25年我们预计同增60%至28亿元+，25年汽零收入我们预计达50亿元，同增30%，26年仍可维持30%增长。
    布局机器人电关节产品，卡位头部客户远期空间广阔。公司具备3年+机器人部件研发经验，已有谐波减速器和行星减速器两个平台的电关节产品，并与智元成立合资公司，且依托汽车零部件业务的客户优势，成功卡位头部客户。我们预计2035年人形机器人市场空间500万台/年，按单台关节总成价值量3-5万元计算，对应1500-2500亿元市场空间。
    盈利预测与投资评级：考虑公司高压密铁锂产品供不应求，盈利稳中有升，增量零部件业务维持稳定增长，我们预计公司2024-2026年归母净利4.1/10.8/15.0亿元，同增176%/162%/39%，对应PE为48/18/13倍。给予公司25年25xPE，目标价22元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：项目投产进度不及预期，行业竞争加剧，客户集中度较高。

国产替代步伐加速，创新研发与国际化稳步推进

通化东宝(600867)
    公司深耕糖尿病领域，胰岛素市场前景广阔。作为国内糖尿病领域头部企业，公司现有产品线涵盖了人胰岛素、胰岛素类似物、GLP-1受体激动剂以及口服降糖药等丰富多元的治疗药物。糖尿病是全球性的健康问题，根据国际糖尿病联盟（IDF）全球糖尿病地图估计，2021年全球有5.37亿成年人患有糖尿病，而我国是全球糖尿病患者人数最多的国家，成年人糖尿病的患病率高达13%，糖尿病患病人数自2019年的1.16亿增长至2021年的1.41亿。我国存在糖尿病知晓率、治疗率、控制率三低的情况，未来糖尿病临床诊断率和治疗率将不断提升，糖尿病治疗市场将随之持续增长，胰岛素作为糖尿病治疗的最后一道防线，市场潜力巨大。
    胰岛素集采利好胰岛素头部企业，国产企业份额持续扩大。在胰岛素专项集采接续采购中，从集采报量看，国产厂商份额从首次集采的31%大幅提升至本次集采的45%，新的集采周期内，胰岛素竞争格局更加优化，进一步加速国产替代，尤其有利于国产头部企业。公司全线产品均以A类中选，甘精胰岛素和门冬胰岛素系列产品以A1类中选，同时额外获得全国集采二次分配量中的30%以上（约1000万支），总签约量约4500万支，有望带动签约外的自由竞争市场的迅速增长。
    创新研发有序进行，国际化进程顺利推进。在市场规模持续增长的GLP-1、DPP-4、SGLT-2类降糖药物上，公司均已有相应产品获得上市批准。核心产品司美格鲁肽、超速效赖脯胰岛素注射液、赖脯胰岛素注射液25R已进入临床III期；注射用THDBH120（GLP-1/GIP)和THDBH151片（XO/URAT1）已进入临床II期。同时国际化战略也稳步推进，人胰岛素注射液上市许可申请已获得欧洲药品管理局（EMA）正式受理；胰岛素类似物方面公司与健友股份达成战略合作，共同进军美国胰岛素市场；GLP-1RA方面，利拉鲁肽注射液在国内已获批上市，加速推动公司与科兴制药合作在海外17个新兴市场利拉鲁肽的注册和申报进程，已完成多个国家的注册申请文件提交。
    通化东宝为优质底部标的存在较大弹性，首次覆盖给予“推荐”评级。公司作为国内胰岛素的头部企业，实现了对各类胰岛素全面覆盖。我们选取在A股上市的主营业务为胰岛素的企业甘李药业、生物制品企业特宝生物以及同样在胰岛素领域有所布局的亿帆医药。2025年可比公司PE均值为23倍，通化东宝2025年PE估值为18倍，低于可比公司均值。我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润0.41/8.52/11.68亿元、对应PE分别为372/18/13倍。考虑胰岛素专项集采接续采购已结束，集采影响、库存消化、项目减值以及渠道补差等负面因素已释放，未来公司将轻装上阵。海外胰岛素也将陆续获批上市并与科兴制药和健友股份达成海外销售战略合作，公司有望实现收入与利润快速成长，开启第二成长曲线，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示。1.集采风险。2.行业政策风险。3．产品研发不及预期风险。4．市场竞争加剧风险。5．产能释放销量增长不能与集采降价对冲风险等。

国产数据库领先企业，将深度受益于信创需求的释放

达梦数据(688692)
    平安观点：
    国产数据库领先企业，全栈自主可控赋能国内计算生态。公司40余年坚持自主可控技术路线，目前，公司已掌握数据管理与数据分析领域的核心前沿技术，拥有主要产品全部核心源代码的自主知识产权，逐渐成长为国内数据库行业的领先企业。公司数据库产品性能优且安全性高，产品线逐渐覆盖数据全生命周期管理。公司服务体系完备，实现下游客户广覆盖，市占率国内领先。公司2024年前三季度业绩表现亮眼。公司软件产品使用授权贡献主要收入，销售渠道建设有望进一步促进主营业务发展。
    我国信创数据库市场需求释放，为国产数据库厂商提供良好发展机遇。据IDC统计，在我国本地部署的关系型数据库管理软件市场，排名前6的国产厂商总市占率从2022年的36.7%提至2023年的38.54%，国内品牌逐渐崛起。我国信创产业的发展将按照“2+8+N”的落地体系逐步展开。党政数据库国产化替代重心逐渐下沉，行业端信创将带来持续增量。政策方面，信创利好政策密集发布，信创工程将加速推进。资金方面，超长期特别国债、财政部专项资金支持以及化债政策的落地将有效缓解地方财政压力，拉升政府信创采购需求。信创工程推动我国信创数据库市场需求释放，我国信创数据库市场规模较大，将为国产数据库厂商提供良好发展机遇。我们预计2025-2028年，我国信创数据库市场规模约为340亿元。
    深耕核心产品线并积极适配产业生态，市场竞争力有望持续巩固。公司自设立以来，始终坚持原始创新与独立研发的技术路线，其数据库产品完全自主可控，并填补了国产数据库高端产品空白。公司已形成以数据库管理系统为核心的完备产品体系，募投项目也均围绕主营业务开展。通过深耕并拓展核心产品线，公司主营业务景气度将持续高企，未来业绩有望维持高速增长态势。公司积极拓展渠道销售网络，持续优化渠道管理能力，积极适配兼容国内计算产业生态，其产品市场竞争力有望持续巩固，市场占有率有望进一步提升。
    盈利预测与投资建议：公司是国产数据库领先企业，已形成以数据库管理系统为核心，且全栈自主可控的完备产品体系；同时，公司持续拓展渠道销售网络，并积极适配兼容国内计算产业生态。通过持续的产品深耕以及积极的生态适配，公司主营业务景气度将持续高企，未来业绩有望维持高速增长态势，市场占有率有望进一步提升。我国数据库市场空间广阔，且信创工程在政策及资金面的双轮驱动下，将加速推进。公司将深度受益于信创需求释放实现快速发展。我们预计公司2024-2026年营业收入为10.20/13.74/18.65亿元，同比增速分别为28.4%/34.8%/35.7%；归母净利润为3.91/5.08/6.81亿元，同比增速分别为32.2%/30.0%/33.9%；EPS分别为5.15/6.69/8.96元，根据2025年1月24日公司收盘价，对应2024-2026年PE分别为75.8x/58.3x/43.5x。我们看好公司的未来发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：1）公司产品线拓展及迭代不及预期。公司数据库产品主要为关系型、集中式，若后续产品线的拓展或产品的迭代更新无法满足下游客户的新增需求，则公司存在发展不及预期的风险。2）信创工程推进节奏不及预期。我国信创产业的发展将按照“2+8+N”的落地体系逐步展开。若后续信创相关政策力度或下游行业相关投入不及预期，则公司存在发展不及预期的风险。3）市场竞争加剧。当前，公司产品市占率位居中国数据库管理系统市场国内数据库厂商前列。但若后续国产数据库市场竞争加剧，公司渠道建设或生态建设情况落后于国内同业，则公司存在发展不及预期的风险。

海南免税短期承压拖累业绩，新中标六家市内店推动中线成长

中国中免(601888)
    核心观点
    公司发布2024年业绩快报，预计收入下降16%，归母净利润下降36%。公司披露2024年业绩快报，2024年收入564.92亿元/-16.36%，归母净利润42.63亿元/-36.50%；2024Q4收入134.72亿元/-19.35%，略好于Q3降幅（-21.5%）；归母净利润3.44亿元/-77.20%，环比Q3降幅（-52.5%）进一步承压，我们预计主要系海南年末大促扰动毛利率、经营压力下存货减值计提增加等。
    公司海南免税业务承压但份额提升，机场免税恢复性增长但利润贡献有限。根据海口海关，2024年海南离岛免税销售额309.4亿元/-29%，其中估算航班+轮渡进出岛人次合计同比增长3%，但购物转化率-4pct，客单价-16%，海南市场客流平稳有增，但受居民消费力变化整体影响、高端客人出境分流的结构性扰动，海南免税销售整体承压。中免通过积极调整品类、丰富品牌，全年海南市场份额同比增加2pct，但部分运营成本相对刚性、项目扩容、价格促销致利润率下行。伴随国际客流恢复，2024年公司北京/上海机场店收入同比增长超115%/近32%。此外公司新开新加坡樟宜机场、香港国际机场精品店加速出海扩张，但预计短期业绩贡献较有限。
    跟踪消费趋势变化，中线有望最大化分享市内免税店政策增量。展望后续，1）海南免税目前仍系公司利润贡献核心，目前一方面整体消费恢复趋势仍待跟踪；另一方面2025年底前海南封关运作危与机共存，后续建议持续跟踪海南封关进展，但中免在核心区域商业体布局的先发优势和近两年的持续加码仍有助于巩固龙头地位，而短期海南也不排除作为部分出境替代目的地带来阶段正向作用。2）自去年离境市内免税店新政公布以来，国内8城市内免税店均已招标完毕，中免已中标深圳、广州、西安、福州、成都、天津6个项目，我们预计其原有7家存量市内店和其参股中出服12家有望逐步转换开业。考虑中免与中出服基本已经卡位国际客流居前的核心城市，本身对应的离境市内免税空间更为广阔，中线有望最大化分享市内免税新政红利。
    风险提示：宏观经济疲软，政策不及预期，香化周期波动，新项目不及预期。
    投资建议：综合公司2024年业绩快报经营承压及海南免税市场情况，我们下调公司2024-2026年归母净利润至42.6/49.6/61.5亿元（此前为49.7/59.0/70.1亿元），对应PE估值30/26/21x。公司当下基本面核心受制于消费趋势与国际香化周期变化，海南封关竞争格局的不确定性对估值的压制仍在；但公司作为全球免税龙头，旅游零售核心卡位和流量价值有支撑。

公司点评报告：2024年业绩承压，2025年改善可期

翔宇医疗(688626)
    投资要点：
    公司是国内康复医疗器械行业内研发引领型企业。主要布局康复评定（包括评估肌力，神经障碍，功能损失程度等），训练康复（包括运动，主被动训练等康复训练设备），理疗器械（包括声光电测热设备，物理康复医疗设备），护理器械，辅具系列五大类业务。截至2024年三季报，公司累计获得336项医疗器械注册证/备案凭证，1817项专利，179项软件著作权，191项省级科技成果。
    1月23日，公司发布业绩预告，预计2024年实现营业收入7.3亿元-7.5亿元，同比增幅在-1.99%-0.70%之间。预计2024年实现归母净利润0.95亿元-1.1亿元，同比下滑51.57%-58.18%；预计2024年实现扣非归母净利润0.82亿元到0.95亿元，同比下滑53.44%-59.81%。四季度业绩环比略有改善。公司2024年业绩承压，2025年随着设备招采的恢复，公司业绩有望随之恢复。
    公司拥有适合老年康复的相关康复医疗器械近百种，涵盖康复训练、物理治疗、老年护理、老年辅助器具、功能评估、居家康复类等方面，为解决老年人疼痛、失眠、卒中、心理(孤独症)、阿尔茨海默、帕金森、压疮、失能护理/安宁疗护等常见疾病或功能障碍提供解决方案和设备支持。根据老年病患者群体常见的功能障碍和并发症，从“助眠、助立、助行、助听、助看、助浴、疼痛、治未病、长期护理”等提供全套康复装备和老年(医养)康复解决方案及智慧康养综合解决方案。未来有望受益于“银发经济”的发展。同时公司近年来也将研发重点放在脑机接口，AI、具身智能机器人及多模态融合等关键核心技术，未来有望打造康复机器人产业创新发展和集成应用新高地。
    暂时维持公司盈利预测，预计公司2024年EPS为0.65元/股，2025年EPS为1.20元/股，2026年EPS为1.38元/股，对应1月24日收盘价29.35元，动态市盈率分别为45.37倍，24.42倍和21.24倍，考虑到25年业绩即将改善，上调公司投资评级至“买入”。
    风险提示：政策风险，订单获取和确认的不确定性风险，研发进度不及预期风险

2024年业绩预告点评：业绩基本符合预期，M8已登工信部新车公告

赛力斯(601127)
    投资要点
    公司公告：公司预计2024全年实现营收1442-1467亿元，同比+302.32%-309.3%；实现归母净利润55-60亿元，实现扭亏为盈；实现扣非后归母净利润51.5-56.5亿元。2024Q4单季度实现营收为388.23亿元（预告区间中值），同环比分别+102.6%/-6.6%；实现归母净利润17.12亿元，同比扭亏为盈，环比-29.1%；实现扣非后归母净利润16.37亿元，同比扭亏为盈，环比-29.6%。
    2024Q4业绩基本符合预期。1）营收层面：Q4交付同比大幅增长，单季度问界品牌共交付9.66万辆，同环比分别+46.1%/-12.5%，其中M9交付4.8万台，环比-2.7%，M7交付4.2万台，同环比分别-24%/-6.5%。由于M9销量占比环比+5pct，Q4单季度ASP提升至40.2万元（分母为AITO销量，按照预告中值计算），环比+6.7%。2）利润层面：Q4公司净利率4.4%（预告中值），同环比分别+5.2/-1.4pct；单车净利1.3万元（分母为公司总销量），环比-26.3%。交付量环比微幅下滑影响Q4单车利润；此外公司积极拓展人才队伍，为后续持续创新积蓄力量，相关人员工资/奖金金额同比或将扩大，此外减值事项等或影响Q4利润。
    盈利预测与投资评级：公司在售车型订单&交付表现较佳，同时M8已亮相1月工信部新车公告，我们预计新车亮相在即。考虑公司2024Q4相关资产减值或将超预期，我们下调公司2024年业绩至59亿元（原为62亿元），我们维持公司2025/2026年业绩预期为110/159亿元，对应PE为34/18/13x。维持公司“买入”评级。
    风险提示：芯片/电池等关键零部件供应链不稳定；新平台车型推进不及预期；公司与华为合作推进进度不及预期等

公司点评报告：业绩符合预期

康龙化成(300759)
    投资要点：
    公司成立于2004年，主要从事药物研究、开发及生产服务，为客户提供药物发现和药物开发的全流程一体化服务。目前公司主要拥有四大业务板块分别为实验室业务、CMC服务（小分子CDMO）、临床研究服务、大分子和细胞与基因治疗服务。
    1月21日，公司发布2024年业绩预告，预计2024年实现营业收入120亿-123.46亿元，同比增长4%-7%；归母净利润17.29亿-18.57亿，同比增长8%-16%；扣非归母净利润10.75亿-11.51亿元，同比下滑24%-29%。经调净利润15.61亿元-16.56亿元，同比下滑13%-18%；每股收益0.98-1.05元。四季度业绩略有改善，公司业绩符合预期。
    预计公司2024-2026年每股收益分别为0.98元，1.10元和1.30元，对应1月27日收盘价24.85元，市盈率分别为25.24倍，22.52倍和19.00倍，给予公司“增持”的投资评级。
    风险提示：海外监管政策变化风险，市场竞争加剧风险，汇兑风险，服务质量风险，商誉减值风险等。

公司首次覆盖报告：仙鹤股份六问六答

仙鹤股份(603733)
    行业产销景气，格局持续优化。2023年特种纸产量743万吨（同比+3.8%），销量725万吨（同比+3.1%），整体开工率提升6.8pct至84.3%。2023年进口/出口量分别为33.4/181.3万吨、同比-19.1%/+9.7%。23年特纸CR9为59.2%（同比+1.5pct），其中仙鹤股份、五洲特纸、华旺科技市占率分别提升0.6pct、0.9pct、0.7pct。特种纸行业出口双位数左右增长、进口双位数以上下滑，叠加部分景气品种如热转印、格拉辛、食品医疗等延续需求增长，供需关系明显好于大宗纸，且龙头份额提升明确。
    产业链纵深发展，全方位优势突出。1）原材料：公司广西2025年国有林场将有100万亩林地保障木片供应；湖北基地位于石首长江流域，具有丰富的制浆用原材料杨树和芦苇资源。特纸行业目前具备向上游延伸能力的主要为仙鹤，未来纸浆价格波动中竞争优势有望显著放大。2）生产设备：机器设备自研，单条生产线至少能够适应3-4种纸基功能材料的稳定生产，产品多元化快速调整生产方案应对市场需求波动，同时为客户提供更全面、更多元化的产品解决方案。3）市场地位：部分利基市场市占率明显领先，比如烟草行业配套用纸市占率超过45%、低定量出版印刷材料超90%、热转印&热敏&装饰原纸等市占率均处于领先地位，同时基于市场优势积累大量优质客户。
    景气向上，盈利拐点显现。受益于公司广西&湖北项目逐步落地，且积极开发海外业务，我们预计公司24Q4销量环比提升。低价浆逐步入库，但需求疲软，预计24Q4价格小幅回调，本部吨盈利预计环比小幅走弱。展望未来，低价原料延续入库改善成本，叠加自给浆比例有望提升，广西/湖北基地盈利有望释放，卡纸业务转型、亏损有望收缩；此外，基于对浆价温和上涨预期的判断，我们认为仙鹤25Q2单吨盈利有望进入扩张周期，预计25年公司盈利有望保持靓丽表现。
    广西&湖北林浆纸基地贡献重要增量，产品矩阵有望持续拓宽。24年公司广西&湖北林浆纸基地相继落地，两大项目首期合计将投产90万吨以上造纸产能及90万吨左右纸浆产能。根据我们测算，公司2025年产量增速高达30%+，成长动能充沛。此外，公司持续开发新产品，低定量薄型圣经纸、高强度真空镀铝原纸、亮光型无铝铝箔衬、食品级不锈钢板用衬纸等四个新产品已通过省级新产品鉴定；纸吸管、薄型包装纸袋、咖啡滤纸袋、蒸笼纸、烧烤纸、火锅纸、砧板纸等产品直接面向终端；加热不燃烧方向，公司配套缓释薄片材料，纸基滤棒材料等。
    盈利周期拐点显现。过去5年公司最高毛利率为21Q2的27.8%（纸张需求改善叠加低价库存浆），最低毛利率为23Q2的8.3%（纸浆成本历史高位，需求走弱、下游去库，纸价大幅下滑），24Q3毛利率为14.6%、处于历史约30%分位。市场担心特纸供需错配，纸价依然存在压力，我们认为，行业相对刚需且具成长性，细分市场格局较好，基于仙鹤上游资源延伸叠加多元产品结构调整，预计仙鹤盈利周期有望震荡向上。
    估值中枢有望修复。2023年前仙鹤历史PE估值基本处于15X+，近几年由于供需关系恶化、估值在10X-15X左右徘徊，2023H2至今PB估值徘徊在1.2X-2.0X。仙鹤龙头核心地位&长期成长性未变，盈利中枢抬升（林浆纸一体化），2025年目前PE估值10X+，PB估值约2X。历史复盘，仙鹤估值体系的变化主要源于单吨盈利的释放，我们认为伴随24年纸浆产能落地，25年浆价温和上涨将驱动仙鹤单吨盈利增长。
    盈利预测&投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为10.4、14.4、17.7亿元，对应PE估值分别为14.5X、10.5X、8.5X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，产能投放不及预期，竞争加剧、木片价格大幅上涨。

2024年业绩预告点评：海外拓展卓有成效，新疆煤化工项目有望带来新增量

中泰股份(300435)
    核心观点
    2024年第三季度收入同比增长10.67%，利润同比下滑26.99%。2024年前三季度公司实现营收20.1亿元，同比下滑10.67%，归母净利润1.89亿元，同比下滑26.99%，主要系燃气板块顺价不利、下游客户燃气需求减少、设备交付项目减少。2024年公司预计归母净利润亏损0.60-0.85亿元，主要系燃气板块顺价不利、下游客户燃气需求减少、设备交付项目减少，同时燃气资产计提3.13亿元商誉减值，若不考虑商誉减值归母净利润2.28-2.53亿元。
    公司系化工能源深冷分离工艺段领先企业。公司着力打造“装备制造+气体运营”的双引擎模式，装备制造板块的产品包括成套装置、冷箱、板翅式换热器，部分产品跻身世界一流水平，主要应用于石化、煤化工、氢能等行业，优质项目丰富；气体运营板块包括燃气运营和其他气体运营。公司积极拓展海外，目前已取得沙特阿美、美国空气化工、法液空等海外客户的深度认可，海外口碑良好。2018-2023年公司收入/归母净利润CAGR为38.65%/38.93%。
    亚太、中东化工景气度较好，国内新疆煤化工项目有望打开增量市场。从全球看，根据IEA预测，2024-2030年全球石化燃料需求将缓慢增长，并于2030年达到顶峰，其中亚太和中东地区的炼油产能增速较快，我们认为未来五年亚太和中东等地区的化工项目投资有望保持较好景气度。从国内看，煤化工有望打开大的增量市场：新疆具备低成本煤炭资源优势、逐步优化的配套设施，具备大力发展煤化工的产业基础。2024年10月8日，国家能源集团哈密能源集成创新基地项目全面启动建设，总投资1700亿元；据不完全统计，目前新疆地区拟建在建的煤化工项目超过4000亿，大规模建设或将拉动2500-4000亿元的设备投资，公司有望充分受益。
    公司在手订单饱满，毛利率较高的海外订单显著增长。受益海外石化行业较好景气度目前海外的化工能源项目较多，公司逐步获得沙特阿美、美国空气化工、法液空等海外大客户深度认可，并已进入国际知名工程公司如韩国现代、法国道达尔等工程公司的合格供应商名单，受益于此，公司出口订单从2022年的1.07亿元提升至2023年的4.67亿元，截止2024年9月，公司设备销售在手订单24.76亿元，其中出口订单11.46亿元，公司出口订单占在手订单比例超过46%，往后展望我们认为海外订单有望持续增长；公司2022-23年海外业务毛利率53%/46%，高出国内10-20个百分点，更高毛利率的海外业务占比提升有望带动公司业绩更快成长。另外中期来看，新疆煤化工项目有望批量落地，国内煤化工项目设备订单增长值得期待。
    风险提示：海外订单不及预期；煤化工项目落地不及预期；行业竞争加剧。
    投资建议：公司在化工能源深冷分离工艺段有较强优势，海外订单有望持续增长，未来或将充分受益于新疆煤化工产业发展。我们预计2024-2026年归母净利润分别为-0.67/4.00/4.79亿元，对应PE-68/11/9倍，一年期合理估值为12.5-15.5元（对应2025年PE12-15x），首次覆盖给予“优于大市”评级。

2024年业绩预告点评：短期业绩波动不改长期前景，华为产业链龙头潜力可期

软通动力(301236)
    事件概述：2025年1月24日，软通动力发布2024年业绩预告，2024年预计净利润盈利:13000万元至19000万元，同比上年下降:64.41%至75.65%；扣非归母净利润5000万元至7500万元，同比上年下降:83.76%至89.17%。
    业务规模大幅增长，多个原因导致利润下滑。1）2024年公司完成战略并购，构建计算产品与数字基础设施等新业务板块，软硬一体战略驱动业务规模大幅增长。2）业绩下滑的原因：一是公司战略并购新增并购贷款，因此利息费用有所增加；二是根据并购整合后经营发展需要，公司积极拉通融合软硬件一体化，布局营销网络，加强品牌营销、渠道建设和市场拓展投入，因此销售费用有所增加；三是基于未来市场空间和行业情况，公司并购后聚焦核心业务，整合组织和人员调整，相应费用增加；四是增值税加计抵减优惠政策到期对业绩产生影响；此外，公司对并购资产进行全面检查和减值测试，计提了部分资产减值准备。
    短期波动不改长期预期，深耕华为根技术布局基础软件以及核心硬件，长期潜力有望持续释放。1）并购后公司业务规模大幅增长，说明相关战略推进顺利，公司整体实力不断提升。营销网络布局、人员和组织整合预计都将逐渐完善，因此对利润的影响有望逐渐减小。2）整合同方效果持续显现，2024Q3旗下台式机和笔记本销量已位居国内第二。据Canalys统计的数据，软通动力旗下PC品牌2024年第三季度出货量达到110万台，在中国大陆台式机和笔记本市场份额达到10%，销量位居国内第二，年增长率达123%。智算服务方面，推出智算中心DBO一站式解决方案，帮助客户构建智能千P规模的异构算力资源池。计算产品方面，推出超强K系列产品，依托鲲鹏芯片为多种场景提供计算力支持，以及超强A系列产品，助力算力中心基础设施建设。3）软硬结合深耕鸿蒙等华为根技术，紧抓国产替代大趋势。软通的SwanLinkOS首批实现与HarmonyOS NEXT互联互通，可进行近端互联，实现图库分享和文件互传。鸿湖万联已经推出搭载SwanLinkOS5的开源鸿蒙AI PC和智能交互平板等新一代智能产品。在鸿蒙原生应用领域成功支撑上千款应用上架，并完成多个知名原生应用行业样板间的打造。4）软通天擎机器人公司在无锡发布了旗下首款交互与教育双足机器人天鹤C1，后续将陆续推出面向柔性制造用工替代的天擎系列、面向通用人形机器人的天锡系列等系列产品，持续布局机器人数据采集、3C/汽车柔性制造、交互服务等场景，依托应用场景的深度挖掘和多元拓展。
    投资建议：公司的硬件+“鸿蒙+欧拉+高斯”三大基础软件+AI平台的布局已经正式形成，自身稀缺性凸显。短期利润波动不改长期发展前景，同时公司业务仍在快速发展。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.87、3.29、5.41亿元，当前股价对应PE分别为286X、163X、99X，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品落地进度不及预期；行业竞争可能加剧。

系列点评九：盈利能力边际改善 2025蓄势待发

文灿股份(603348)
    事件：公司披露2024年度业绩预告，公司预计2024年全年营业收入为62.5亿元，同比+22.6%，归母净利润为1.1~1.4亿元，同比+118.1%~+177.6%，扣除非经常性损益的净利润为0.9~1.2亿元，同比+100.7%~+167.6%。
    2024Q4盈利能力边际改善百炼海外经营回暖。1）营收端：公司预计2024Q4实现营业收入15.3亿元，同比+19.7%，环比-5.7%，我们认为营业收入同比增长主要原因为核心客户赛力斯、理想、蔚来销量稳健向上，及公司新项目陆续量产爬坡。2）利润端：公司预计2024Q4归母净利润为0.1~0.4亿元，业绩中枢为0.3亿元，同比大幅度增长，环比+81.8%，扣非净利润为0.1~0.4亿元，中枢为0.2亿元，同比+421.7%，环比+238.0%，盈利能把边际改善，主要原因为：1）公司车身结构件及一体化大铸件产品在收入结构中的占比实现提升，进而带来利润增加；2）百炼海外持续整合，积极推进墨西哥等地新工厂持续建设及产能释放工作，经营持续回暖。
    定点持续突破一体化压铸持续引领行业。公司一直致力车身结构件产品的研发，根据公司披露，在大型一体化车身件领域，公司获得多家汽车客户共14个大型一体化结构件定点（其中2024H1新获3个）；公司一体化压铸定点突破，彰显了全球主机厂对公司在车身结构件等轻量化产品开发设计、技术质量、生产保障能力的认可，将进一步提升公司在该产品领域的技术能力和产品实力，巩固公司在该产品领域的领先地位。
    核心客户放量明显有望驱动业绩改善。公司是华为系赛力斯核心供应商，向问界M5/M7/M9车型供货铝合金压铸件产品，2024年问界新M7年度累计交付新车19.7万辆，问界M9发布12个月累计大定突破20万辆。此外，据公司披露，公司已获取乐道第二款车后底板项目及问界新车型M8的项目定点，在手订单充足。我们认为2025年起核心客户车型放量+新项目投产爬坡将带动产能利用率显著回升，有望带来可观的业绩弹性。
    投资建议：公司是一体化压铸先行者，积极拥抱头部新能源车企，在手订单持续突破，收购百炼加速全球化，2025年起公司核心客户项目逐步量产，有望驱动公司业绩逐步改善，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营收为62.5/80.2/97.1亿元，归母净利润为1.25/3.16/4.28亿元，EPS为0.40/1.00/1.36元。对应2025年1月24日23.19元/股收盘价，PE分别58/23/17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨；核心客户销量不及预期；项目拓展不及预期；一体化压铸行业竞争加剧；汇兑波动等。

胜宏科技：AI HDI开启公司第二增长曲线

胜宏科技(300476)
    主要观点：
    胜宏科技：高端PCB核心供应商，服务器PCB开启公司第二增长曲线
    公司深入挖掘以服务器等为代表的细分成长市场，应对消费电子等行业2023年以来的需求疲软。公司根据市场需求调整客户结构和产品结构，大力拓展新能源、新能源汽车、AI算力、高端服务器、光传输、基站通讯、元宇宙类产品，进一步提升高端产品在公司的份额及市场占有率。
    公司重视新兴领域的市场开拓和研发投入。围绕“CPU、GPU·的技术路线展开技术布局，紧叮人工智能、AI服务器、AI算力卡、AIPhone、AIPC、智能驾驶、新能源汽车、新一代通信技术等行业技术发展前沿PCle6，、Oakstream平台、800G/1.6T等高速率光传输设备）。胜宏科技2024年上半年累计研发投入1.98亿元，开展了针对AI算力、AI服务器产品下一代传输Pcle6.0协议与芯片Oakstream平台技术：800G/1.6T光传输在光模块与交换机上单通道112G&224G的传输技术；下一代6G通讯技术：L3/4等级自动驾驶技术等多个高端领域所需技术进行研发与攻关，并顺利落地到产品应用。
    在工艺能力提升与优化的方面，胜宏科技针对AI服务器、AI算力、光传输交换机等产品的技术能力改造，完成对高多层精密HDI5.0mm和高多层PCB8.0mm厚板的设备优化与改造，大孔径盲孔填孔能力与超薄芯板能力建制，为下一代AI服务器、算力、通讯产品的研发打下坚实的基础。
    从PCB行业整体超势着呈现复苏迹象，服务器应用增速最快
    2024年上半年，由于库存改善、需求逐步恢复，PCB行业开始呈现复苏迹象，观察目前的去库存速度和节奏，预计到年底将持续改善。2024年下半年大多数细分应用领域的库存将完全正常化。2024年是复苏的一年。Prismark预测多层PCB市场的所有细分领域均有增长，其中服务器/数据存储领域的增长将最强动，预计总体服务器和数据存储应用的PCB市场规模从2024年的97.81亿美金提升至2028年的142.21亿美金，2023-2028年的CAGR复合增速为11.6%，是平均CAGR增速的5.4%的增速的2倍多。
    AI芯片需求强动，芯片持续选代带动PCB领域需求
    根据Omdia的数据显示，目前用于云计算和数据中心人工智能的GPU和其他加速芯片的高速增长最终会放缓，但在改变整个行业之前不会放缓。服务器PCB产品需要与服务器芯片保持同步代际更选，产品生命周期一般在3-5年，成熟期一般在2-3年。随各世代芯片平台在信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等方面要求提升，服务器PCB产品也需要相应升级。根据广合科技的招股书显示，不同的服务器芯片，不同的产品架构，对应的PCB的层数不同，对应的板厚和厚径比均随着芯片的不同和选代有相应的变化。
    汽车电动化和智能化不断促进PCB行业需求
    车用PCB产值成长主力来自电动车渗透率提升，纯电动车（BEV）每车平均PCB价值约为传统燃油车的5~6倍，其中车内PCB价值含量最高者为电控系统，约占整车PCB价值的一半，而电控系统中的BMS（电池管理系统）目前主要采用线束连接。在电动车轻量化趋势下，未来将逐步采用FPC（软性印刷电路板），将进一步增加电控系统的PCB价值含量。
    随自动驾驶等级和渗透率持续提升，平均每车配备镜头及雷达等电子产品数量也将不断增加，目前车用PCB以4~8层板为主，而自驾系统多采单价较高的HDI板，其价格约为4~8层板的3倍，L3以上自驾系统配备的LIDAR所采用的HDI价格可达数十美元，亦为未来车用PCB产值增量的主要来源。
    AI终端带动消费电子需求稳步提升
    消费电子领域，随着生成式A和智能手机的结合于旗舰机开始渗透产业链将积极拥抱变革，生成式AI手机的创新将从硬件端的算力和内存等提升，逐渐演变为软件端的同步提升，直至打通底层的软件互联互通。Counterpoint认为生成式AI手机存量规模将会从2023年的只有百万级别增长至2027年的12.3亿部。
    PC是重要生产力工具和内容消费的计算与交互平台。AIPC是为每个人量身定制的个人Al助理，不仅提高生产效率，简化工作流程，而且更好的掌握用户的喜好，保护个人隐私数据安全。IDC预测，AIPC在中国PC市场中新机的装配比例将在未来几年中快速攀升，将于2027年达到85%，成为PC市场主流。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入111.45亿元，146.12亿元，165.06亿元；归母净利润分别为11.68亿元，15.51亿元和18.60亿元，分别同比增长74.1%，32.8%，19.9%。对应2024/2025/2026年PE分别为43.1/32.5/27.1倍。首次覆盖给予买入评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企

系列点评一：2024圆满收官 机器人减速器加速布局

豪能股份(603809)
    事件：公司发布2024年度业绩预增公告，预计2024年归母净利润3.10-3.40亿元，同比增加1.28-1.58亿元，同比+70%-87%；扣非归母净利润2.92-3.22亿元，同比增加1.25-1.55亿元，同比+74%-93%。
    业绩超预期盈利能力同比显著增长。1）收入端：公司营收实现大幅快速增长，主要得益于差速器快速上量；2）利润端：2024Q4归母净利润0.67-0.97亿元，同比+106.15%-198.96%，环比-18.08%到+18.81%，扣非0.60~0.90亿元，同比+61.46%-142.19%，环比-21.98%到+17.03%。公司全面布局汽车传动系统和航空航天零部件，差速器等核心业务快速放量，盈利能力稳步提升。我们认为，公司2024Q4良好的业绩主要得益于：1）公司新能源汽车零部件业务收入快速增长，随着新项目、新产品的产能释放，规模化效应进一步提升，毛利率进一步优化，为公司经营业绩的增长提供了有力支撑；2）公司航空航天零部件业务收入规模持续增加；3）公司长期股权投资减亏。
    差速器快速放量航空零部件业务持续发力。1）差速器业务。2024H1，公司差速器业务收入1.98亿元，差速器子公司泸州豪能营收同比+99.11%。公司致力于成为国内差速器领域龙头，目标建设年产1,000万套差速器总成配套能力，2025年将形成第一期500万套产能。公司与比亚迪、麦格纳、吉利、舍弗勒、博格华纳、汇川等客户在新能源汽车用差速器产品方面开展多项合作，基本实现了对新能源汽车主机厂的全覆盖。随着产能逐步释放，竞争优势显现，总成配套率及在新能源汽车用差速器领域的市占率均将持续提升；2）航空零部件业务。2024H1，公司航空零部件业务实现营收1.26亿元，同比+10.85%。公司凭借航空领域的丰富经验，深受顾客认可，连续5年获得客户优秀供应商荣誉；未来随着更多C919民用航空订单的落地，航空零部件业务规模有望持续扩大。
    加速布局机器人减速器重点打造成长第二曲线。2024年9月，公司与重庆市璧山区人民政府签约，共同打造机器人产业生态圈。一期投资总额10亿元，旨在建设新能源汽车行星减速机构零件、高精密工业行星减速机等产线，布局机器人用高精密减速机及关节驱动总成等相关领域。公司正在进行减速器的产线建设，已与多个客户展开技术交流和项目合作，并在政府支持下将机器人用高精密减速机纳入长远发展规划。
    投资建议：公司是同步器龙头企业，拥有完善的差速器产品矩阵；当前差速器业务正快速放量；公司加速布局机器人减速机和关节总成业务，打造增长第二曲线。预计公司2024-2026年收入为25.81/31.60/36.67亿元，归母净利润为3.25/4.09/5.29亿元，对应EPS为0.51/0.64/0.83元，对应2025年1月24日14.01元/股的收盘价，PE分别为28/22/17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期；原材料价格上涨；产能释放不及预期等。

拟认购Inogen9.9%普通股，加码出海布局

鱼跃医疗(002223)
    投资要点
    事件：2025年1月26日，公司发布公告，全资子公司鱼跃香港与Inogen共同签署了《证券购买协议》，鱼跃香港拟按照10.36美元/股的价格，以自有资金2720.98万美元认购Inogen定向增发的262.64万股普通股，约占本次投资完成后Inogen已发行普通股的9.9%。同日，鱼跃医疗与Inogen共同签署了《战略合作协议》，基于双方在各自细分行业及细分市场的品牌力和产品力，约定在国际分销业务、商标许可及分销业务、联合研发、供应链优化四个方面，以业务协同为基础，开展深度战略合作。
    Inogen在呼吸领域有专业产品和丰富欧美市场渠道。Inogen（纳斯达克股票代码：INGN）是一家提供创新呼吸产品的医疗技术公司，在呼吸领域拥有优秀的国际品牌声誉、前沿技术及专业人才、广泛的欧美市场销售渠道和市场份额。为进一步推进全球化战略布局，加速业务切入、版图扩张和产品创新，公司与Inogen将共同构建长期战略合作关系。
    双方将开展销售与产品研发相关合作：（1）国际分销业务：双方在美国和欧洲部分区域，针对公司的台式制氧机、便携式制氧机、无创呼吸机及面罩产品开展分销合作。后续经协商一致可扩展至更多产品类型及合作区域。（2）亚洲商标许可及分销业务：双方就Inogen商标的使用和带有Inogen标志的现有产品（包括但不限于便携式和台式制氧机及相关配件耗材）在中国及部分东南亚国家开展分销合作。后续经协商一致可扩展至更多产品、旗下品牌及合作区域。（3）联合研发业务：每一方应成立专门的研发团队，充分发挥各自优势，开发新产品（预计初始产品包括面向全球市场的创新呼吸类产品），具体事项由双方讨论后决定。（4）供应链优化：双方可发挥各自优势，在制造、采购、分销网络等方面进行资源共享，以实现降本增效、加强供应链安全和提升供应链韧性等目标。
    盈利预测与投资评级：考虑到此次战略合作对公司短期业绩影响较小，我们维持预计2024-2026年归母净利润为20.13/23.05/26.09亿元，当前市值对应PE=17/15/13x，考虑到公司出海前景广阔，维持“买入”评级。
    风险提示：国际化战略布局进程不及预期；市场竞争激烈；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

构建立体式营销网络，聚焦核心业务发展

可孚医疗(301087)
    投资要点：
    家用医疗器械龙头，产线丰富，业绩稳健增长。公司专注于家用医疗器械的研发、生产、销售和服务，经过多年发展，现已成为家用医疗器械行业知名企业。公司产品线丰富，覆盖健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理及中医理疗等领域，能够满足消费者的多元化需求。此外，公司还通过外延收购等方式不断拓展业务范围，进一步加强竞争力。在疫情期间，公司健康监测、医疗护理等业务快速增长，带动公司收入及利润双双增长。疫情影响逐渐消化后，公司将资源集中投入到核心产品上，推动产品迭代升级，持续提高市场竞争力，业务回归稳健发展。
    聚焦核心业务，持续优化产品结构。公司对五大产品线进行了系统梳理与规划，将资源集中投入到核心产品上，以推动其迭代升级，提高综合竞争力。在康复辅具领域，公司通过外延并购增强竞争力，特别是在轮椅、助听器、助行器、护理床等产品上，已经实现了规模化自产。健康监测作为公司传统大品类业务，疫情期间需求激增，公司通过创新产品上市，如全新血糖尿酸一体机和CGM，有望驱动未来收入增长。医疗护理产品作为日常护理必备产品，公司计划专注美容修复、伤口护理等产品研发，以提升产品性能和品质，提高市场占有率及毛利率。呼吸支持产品板块当前体量较小，但公司通过自主研发和生产，推出了第二代睡眠呼吸机等新品，品牌价值和销售规模有望增长。听力业务方面，随着老龄化助推听力验配市场增长，公司通过线下门店数拓展，带动听力验配营收增长，并持续提升门店服务能力，优化供应链和产品结构。
    构建立体式营销网络，把握兴趣电商机遇。在渠道端构建了大型电商平台、大型连锁药房、仓储卖场、自营门店等相融合的立体式营销体系。线下业务以自营门店、零售药房合作为主，通过精准营销和优质服务满足消费者多元化需求，并与连锁药房建立了长远、稳定的合作模式。线上业务方面，公司率先布局并蓬勃发展，已完成国内主要第三方电商平台布局，占据主流线上流量入口，深度覆盖线上消费者。公司积累了多年的线上运营经验，通过精细化管理和资源投入，线上销售额和用户数稳步增加。同时，公司积极拓展兴趣电商渠道，实现直播的常态化和品类的垂直化，通过品牌直播、达人带货、短视频推广等手段，深入挖掘用户潜在需求，撬动品牌全新增长并赋能全渠道。公司深耕全域营销能力，将传统线下渠道与线上新零售渠道深度融合，交互运作，建立与消费者随时随地连接的通道，最大程度地覆盖用户的主要消费场景，形成多样性、多内容、多维度和多触达点的经营形态。
    投资建议：公司专注于家用医疗器械领域，经过多年专业化经营，已在产品种类、渠道覆盖、技术先进性及市场竞争力方面建立起显著优势，通过不断的数字运营能力强化和用户需求深度研究，持续推出创新产品，积累了良好的市场口碑和品牌知名度。我们预计2024—2026年公司营收分别为32.47、38.33、45.24亿元，同比增速分别为13.80%、18.02%、18.04%；对应归母净利润分别为3.21、4.31、5.52亿元，同比增速分别为26.39%、34.04%、28.11%；EPS分别为1.54、2.06、2.64元，当前股价对应PE分别为22.48、16.77、13.09倍，首次覆盖，予以“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧导致产品价格下降，产品研发失败，收购标的运营不达预期带来的商誉减值风险等。

Embracing AI and moving on to a new growth trajectory

生益科技(600183)
    Shengyi Tech released its preliminary FY24 earnings. The company expects itsNP to rise by 46.0-54.6% YoY to RMB1.7bn-1.8bn. Mid-point NP of RMB1.75bn(+50.3% YoY) is lower than Bloomberg consensus/our estimate by 6.1%/3.3%.Our forecast of RMB1.8bn is at the high-end of the range. We are optimistic aboutShengyi Tech, as the company benefits from growing AI-related demand,particularly through its ultra-low-loss CCL products used in AI supply chain.Maintain BUY with TP adjusted to RMB34.5, corresponding to 30.6x 2025EP/E (prev. TP: RMB28.75) as we think the sector is 1) embarking upon anupcycle, and 2) the company’s CCL products are expected to be used inNvidia’s upcoming AI accelerators in 2025. .
    Shengyi Tech has climbed out of the trough with revenue improvement(from both CCL and PCB, with higher growth from PCB) and net marginexpansion (up +1.8ppts) in 2024. By segment, in the preliminary results, 1)CCL/Pregreg’s NP is estimated to be RMB1,421mn, up 19.5% YoY, drivenby higher production and sales volume, favourable product mix, as well asbetter GPM. 2) PCB’s (~20% rev. contribution) NP is estimated to beRMB329mn (mid-point of Shengyi Electronics’ revenue estimate), vs. net lossof RMB25mn in 2023. The turnaround in bottom-line is driven by increasingdemand for multilayer PCB.
    Despite sequential net profit decline in 4Q24, we think Shengyi Tech iswell-positioned to enjoy the significant upside as dollar value of PCBused in upgraded datacenter (new GPUs, cooling tech, high-densityinterconnect, etc) has increased substantially. Mid-point 4Q24 NP isestimated to be RMB378mn, up 43% YoY and down 14% QoQ. NPM isestimated to be ~7.4% vs. 8.6%/6.3% in 3Q24/4Q23. By segment, 1)CCL/Pregreg’s NP is estimated to be ~RMB235mn, down 14% YoY and down33% QoQ. We believe it is likely due to weaker-than-expected demand innon-AI market (e.g., consumer electronics), which has suppressed ASPrecovery. Meanwhile, copper price remained at its highs (avg. price in 3Q24:~US$9.9k/t). 2) PCB’s NP is estimated to be RMB142mn, up 57% QoQ (vs.4Q23 was net loss of RMB7mn). We think it is a continuation of 9M24 growthmomentum driven by rising contribution (20.9% YoY in 9M24) from serverrevenue (42.5% of PCB sales). (report)
    Maintain BUY. We like Shengyi Tech given 1) products adopted in AImarket (Ultra Low-loss and Extreme Low-loss CCL products), 2) leadingmarket position (No.2 with 12% market share of the global CCL market in2023 per Prismark). We maintain our NP growth forecast for 2025 at 51%YoY. We believe the sector is on the way of an upcycle plus AI theme. NewTP is RMB34.5, based on 1SD above 5-year hist. avg, corresponding to30.6x 2025E P/E. Potential risks include US-China tariff escalation, rising USinterest rates, exchange rates fluctuation, etc.

公司信息更新报告：2024Q4业绩阶段受股份支付费用和非经等扰动，长期高业绩成长性不变

九号公司(689009)
    2024Q4业绩阶段受非经等扰动，长期高业绩成长性不变，维持“买入”评级
    公司发布业绩预告，预计2024年实现归母净利润9.5~11.2亿元，同比分别+59%~+87%；预计实现扣非归母净利润9.3~11亿元，同比分别+125%~+166%。单季度上看，预计2024Q4归母净利润-0.2~1.5亿元，同比分别-109%~-31%；扣非归母净利润-0.1~1.63亿元，同比分别-111%~+150%。考虑非经以及股份支付费用以及新业务投费用等影响，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润10.50/15.98/22.97亿元（原值分别为11.49/16.47/24.53亿元），对应EPS为14.65/22.30/32.05元，当前股价对应PE为36.3/23.8/16.6倍。长期视角，两轮车关注渠道升级+拓宽用户群继续扩大市场份额，同时继续看好高成长赛道割草机器人收入利润持续增长以及潜力赛道E-Bike贡献增量，维持“买入”评级。
    两轮车：发布真智能3.0技术+拓宽用户群，2025年年初发货量显著改善
    年初公司发布真智能3.0技术系统，继续聚焦安全性和个性化，产品智能化和情绪价值迎来全新升级。智能化方面，推出ESP车身稳定系、AI视觉辅助系统等中高端功能。情绪价值方面，推出个性化主题商城、情绪盲盒以及智能部件联动生态，提升用户个性化体验。随着智能升级以及产品情绪价值功能推出，我们认为一方面有助于巩固公司中高端市场地位，另一方面有望通过为两轮车注入情感价值和社交属性从而拓宽用户群。基本面角度，我们预计当前公司两轮车渠道数量7500~8000家，渠道扩张叠加年前备货补货，2025年1月发货量超2024年旺季单月发货量，我们预计2025Q1两轮车出货增速将较2024Q4显著改善，短期2025年营收增长仍有抓手，长期关注客群拓宽+渠道升级提升店效。
    割草机器人产品和渠道依旧领先，关注X3新品切入轻商以及美国市场
    随着玩家增加，割草机器人市场或逐步进入第二阶段竞争，产品将更注重“好用且稳定”，同时更注重线下以及售后服务，行业渗透率会继续提升但品牌分化会逐步显现。公司产品已经历两次迭代，经过数据积累二代产品避障性能以及信号强度得到优化，目前产品口碑领先。此外我们预计公司欧洲线下传统渠道和连锁渠道拓展进度仍领先同行，而完善的线下渠道布局以及售后服务体系有助于提升用户粘性。年初CES展中公司推出全新X3新品，对割草效率和RTK信号进行进一步优化升级，割草面积和效率的提升以及边缘割草组件的引入配合售后服务平台的搭建或有助于公司逐步切入轻商以及美国市场，为长期增长打基础。
    风险提示：渠道拓展不及预期；新品开发不及预期；行业竞争加剧等。

聚焦小排量越野车差异化赛道，对外并购扩品类、填空白

华洋赛车(834058)
    投资要点：
    摩托车产业行业趋势和空间？出口端预期如何？中国摩托车商会统计，2024年1-11月我国共产销摩托车1815万辆和1816万辆，其中9-11月实现连续三个月的产销同比正增长。自国际公共安全卫生事件以来，海外摩托车经销商持续处于去库存阶段。2023年以来我国摩托车行业出海景气度不断提升，增长势头有望持续。此外，受俄乌地缘政治冲突事件影响，2023全年我国向俄罗斯出口摩托车同比增长91%，一带一路市场有望打开我国摩托车出海天花板。
    公司产品差异化如何体现？怎样看待竞争优势？华洋赛车主营两轮越野摩托车和全地形车业务，形成PitBike、DirtBike、MiniGp、ATV及SSV五大产品系列。2023年在俄乌地缘政治冲突背景下，公司加紧布局俄罗斯二轮摩托车的空白市场。2024Q1-Q3实现营收4.23亿元（yoy+41%）、归母净利润4883万元（yoy+41%）。截至2023年底公司已获专利85项，在车架主体轻量化高强度设计等方面掌握多项核心技术，并积极建设华洋赛车培训基地、组建华洋赛车队、参与国内外专业赛事。可比公司中，春风动力业务和销售区域与华洋赛车类似，前者规模体量较大。
    2024年投资控股两家子公司，远期发展怎么看？公司在2024年3季度已经完成了对重庆峻驰摩托车有限公司的控股，未来有望通过双品牌战略，满足长期积淀下来的单一高端品牌无法覆盖的空白市场空间，从而顺利扩张外海布局。公司在2024年2季度控股成立了华锐动能科技（丽水）有限公司，未来公司有望快速进入新能源产品领域，加速新能源产品的研发与上市进程，从而拓展公司的市场边界。此外，根据公司最新发布的募投资金使用情况，截至2024H1，公司上市募投的“运动摩托车智能制造项目”已累计投入对应募资金额的75%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.60、0.79和1.00亿元，对应PE为26.8、20.6、16.2倍。同业可比公司包括春风动力、涛涛车业、宗申动力，可比公司2024PE均值为27.1X。逻辑一：区别于春风动力等业内可比公司的大排量道路车产品，公司产品聚焦于小排量非道路越野车，业务赛道具有差异化特征。考虑到未来募投项目逐步达产后，产能预计得到提升。逻辑二：公司2024年投资控股了两家子公司旨在立足现有品类，通过对外收并购的方式打开产品矩阵并且丰富新能源品类，增厚产品业绩。逻辑三：2024年前三季度公司在俄罗斯市场开拓较为顺利，我们认为远东市场具有高增长的可持续性。此外，公司在欧洲、拉丁美洲等销售区域的持续宣传投入与渠道布局，不断丰富海外出口版图，公司业绩上升有望持续。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：实际控制人控制不当风险、宏观经济波动风险、汇率波动风险。

计提减值致使业绩承压，25年轻装上阵

力盛体育(002858)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩预告，2024年公司预计归母净利润亏损2800万元，同比减亏约1.65亿元；扣非归母净利润为亏损4835.22万元，同比减亏1.48亿元。
    公司2024年业绩亏损主要原因：（1）受宏观经济影响，预计公司国内赛事盈利能力不及疫情之前；（2）参股公司悦动天下的经营情况不及预期，预计悦动天下存在减值风险，公司确认长期股权投资损失并计提长期股权投资减值准备金额合计约2000万元；（3）控股子公司上海擎速经营情况不及预期，预计投资上海擎速形成的商誉存在减值风险，公司计提商誉减值准备金额约1632万元。
    2025年轻装上阵，业绩释放可期。公司2024年海外业务的营业收入和营业毛利均较上年同期有所增长，且经营活动产生的现金流量净额和期末现金及现金等价物余额均较上年同期有较大增长。公司在2024年已对悦动天下和上海擎速计提减值准备，短期影响业绩释放的风险降低。
    海口市国企参股公司海南子公司，海南国际赛车场项目有望加速推进。2024年12月31日公司发布公告，海口市国资委旗下海口海旅投公司拟以现金方式向力盛体育公司子公司海南发展公司增资3000万。海口海旅投的加入有望加快推动海南国际赛车场建设。海南项目建设期30个月，根据公司公告信息，项目若落成有望年化增厚公司利润5000余万元，进一步巩固公司的行业地位。
    政策推动汽车流通消费，公司未来有望充分受益。2025年1与24日商务部等8部门办公厅联合印发《关于开展汽车流通消费改革试点工作的通知》，提出营造汽车文化氛围，推动汽车改装、汽车租赁、汽车赛事、房车露营、传统经典车等规范有序发展，因地制宜打造汽车与旅游、文化、体育等跨界融合消费创新项目。公司为国内唯一具有汽车赛事业务的上市公司，未来将持续受益政策催化。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为-0.3、0.7、0.9亿元。公司作为中国领先的汽车运动运营商，有望在政策持续催化、赛车赛事热度提升的催化下实现业绩回暖，给予公司2025年35倍PE，对应目标价14.35元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动影响风险、市场竞争加剧风险、体育赛事推广权无法延展或商权费大幅上升风险。

公司事件点评报告：利润弹性释放，业绩实现高增

妙可蓝多(600882)
    事件
    2025年1月26日，妙可蓝多发布2024年业绩预告。
    投资要点
    利润实现高增，业绩弹性释放
    根据预告，2024年公司归母净利润预计为0.90-1.30亿元，同增41.87%-104.92%；扣非归母净利润预计为0.38-0.53亿元，同增429.90%~639.06%。2024Q4归母净利润预计为0.05-0.45亿元，去年同期为0.30亿元；扣非归母净利润预计为-0.24~-0.09亿元，去年同期为0.09亿元。
    成本费用改善，并表优化利润
    成本同比改善，费用优化力度大。公司毛利率同比上升主要系原材料采购成本下降，另外积极推进降本增效措施，销售费用率同比下降；同时金融资产公允价值同比上升，去年同期存在少数股东权益，归母净利同比大幅上升。并表蒙牛奶酪，增厚报表利润。公司收购控股股东蒙牛乳业所持有蒙牛奶酪100%股权，2024年7月1日正式并表，蒙牛奶酪2024年归母净利润较上年同期增加约840万元。
    盈利预测
    我们看好公司作为奶酪龙头企业，开拓常温奶酪棒系列产品挖掘市场新增量，关注公司与蒙牛奶酪整合后的业务协同与效率提升，随着产能爬坡/费用管控效果释放，公司盈利能力有望进一步改善。根据公告，我们调整2024-2026年EPS为0.21/0.38/0.48（前值为0.16/0.22/0.31）元，当前股价对应PE分别为84/47/37倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、常温奶酪棒推广不及预期、奶酪板块增长不及预期、市场竞争加剧、整合效果低于预期风险等。