公司信息更新报告：扣非利润保持稳定，加大力度推进机器人生态布局

南都物业(603506)
    扣非利润保持稳定，加大力度推进机器人生态布局
    南都物业发布2025年三季报，公司营收利润保持增长，布局住宅、商写、城市服务三大领域，在管规模稳健增长。公司市场化程度较高，同时通过多方合作探索机器人服务场景，2025年以来已成功参投云象机器人、云深处科技和境智具身，助力物管数智升级、成本优化，投资收益有望增厚。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.68、1.76、1.84亿元，EPS分别为0.89、0.94、0.98元，当前股价对应PE为15.0、14.3、13.7倍，我们认为公司在退出亏损项目后轻装上阵，盈利能力有望修复，维持“买入”评级。
    收入利润保持增长，投资公允价值变动增厚净利润
    2025年前三季度，公司实现营业收入13.69亿元，同比增长2.35%；归母净利润1.54亿元，同比增长156.07%；扣非归母净利润0.82亿元，同比增长1.53%，实现毛利率、净利率分别为16.6%、11.8%，同比分别+0.5pct、+6.7pct。公司归母净利润大幅增长主要系公司投资的安邦护卫股价上涨确认公允价值变动净收益0.83亿元（2024年同期-0.51亿元）。
    物业服务新签订单下降，投资境智具身智能科技
    2025年前三季度，公司新签项目59个，新签面积698.55万方，同比下降24.4%，其中新签一个顾问咨询合同。截至三季度末，公司总签约项目675个，总签约面积8790.83万方。2025年公司加大力度推进机器人生态布局，4月投资杭州云象商用机器有限公司，投资完成后，公司成为云象机器人最大的机构股东与产业方股东，与云象机器人双方可形成“研发+应用”生态协同。6月由公司联合参与设立的“赛智助龙基金”正式启动投资，首个投资项目为杭州“六小龙”之一—
    杭州云深处科技。10月公司与同星科技、杭州柯林电气等企业与机构共同完成对境智具身智能科技的投资，聚焦具身智能技术在工业级与城市级场景的应用落地。
    风险提示：新拓项目规模不及预期、机器人服务场景运用不及预期。

2025年三季报点评：零售信贷投放边际改善，关注转债进度

常熟银行(601128)
    核心观点
    其他非息收入下降拖累营收，净利润维持高增。2025年前三季度实现营收90.5亿元，同比增长8.15%，第三季度同比增长4.41%，主要是其他非息收入第三季度同比大幅下降22.2%拖累。归母净利润35.6亿元，同比增长12.82%，第三季度同比增长11.86%。年化加权ROE为15.02%，同比提升0.06个百分点，处在上市以来最高水平。
    不良率稳定，降低拨备释放利润。期末不良率0.76%，持续稳定在低位。因此，在其他非息收入下降带来营收降速的背景下，公司资产减值损失第三季度同比下降23.7%释放利润，前三季度累计同比增长4.6%。期末拨备覆盖率463%，较6月末下降了约26.6个百分点，但依然处在高位。
    贷款增速略有改善，个人经营贷增量逐季有所提升。期末公司贷款总额2568
    亿元，同比增长7.1%，较上半年增速提升了1.9个百分点。对公贷款和个人
    贷款同比分别增长10.6%和2.5%，较上半年增速分别提升了约2.8个和2.4个百分点。在零售信贷需求承压的背景下，公司积极加强拓客，个人经营贷每季度新增约3.2亿元、7.1亿元和8.8亿元，相较于2024年下半年的压降，已经边际有所改善。不过由于当前个人经营贷需求依然疲弱，因此公司零售信贷投放短期依然承压，但压力最大的时刻或正在渐渐过去。
    净息差高位企稳，净利息收入增速提升。前三季度净息差同比增长2.4%，第三季度同比增长5.5%。披露的前三季度净息差2.57%，较上半年下降1bp，同比下降18bps，较上半年同比降幅收窄了3bps。我们判断主要来自于公司存款成本大幅改善，存款重定价以及公司积极优化存款成本管控，期末活期存款占比19.08%，较年初提升0.97个百分点；储蓄存款中两年期及以下占比50.33%，较年初提升3.38个百分点。
    投资建议：维持2025-2027年归母净利润至43/50/58亿元，同比增速为13.1%/15.5%/16.4%，当前股价对应2025-2027年PB值为0.71x/0.64x/0.56x。公司微贷短期依然承压，不过公司积极应对，深化做小做散战略，信贷投放边际改善。同时，公司村镇银行发展较好，异地拓展业务空间大，中长期成长性好于同业。短期关注公司转债进度，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。

公司信息更新报告：Q3业绩环比大幅改善，关注高分红潜力和成长性

中煤能源(601898)
    Q3业绩环比大幅改善，关注高分红潜力和成长性。维持“买入”评级
    公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营业收入1105.84亿元，同比-21.2%；实现归母净利润124.85亿元，同比-14.6%；实现扣非后归母净利润123.89亿元，同比-14.1%。单Q3来看，公司实现营业收入361.48亿元，环比+0.3%；实现归母净利润47.80亿元，环比+28.3%，同比-1.0%；实现扣非后归母净利润47.36亿元，环比+27.6%。Q3业绩环比大幅改善，主要得益于煤炭价格回升、成本有效管控以及化工装置检修完成后的盈利修复。综合考虑到2025年煤价四季度有望继续回升、产业链协同一体化成长释放产能等因素，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润163.7/181.3/186.2亿元，同比-15.3%/+10.8%/+2.7%；EPS为1.23/1.37/1.40元，对应当前股价PE为11.2/10.1/9.8倍。公司主业具备成长性，同时展现高分红潜力，维持“买入”评级。
    煤炭价跌量稳成本优势显著，非煤业务检修完成盈利能力修复
    （1）煤炭业务：2025年前三季度，公司煤炭业务实现营业收入893.33亿元，同比-24.2%，营业成本668.13亿元，同比-24.6%，实现毛利225.20亿元，同比-23.0%。产销量方面，前三季度公司商品煤产量10158万吨，同比-0.7%；自产商品煤销量10145万吨，同比+1.1%，销量保持稳定，贸易煤销量则因市场影响有所下降。自产煤方面，前三季度公司吨煤售价为474元/吨，同比-17.0%；得益于公司深入推进标准成本体系建设，吨煤成本为257.67元/吨，同比-10.1%，显著的成本优势部分对冲了煤价下行影响。（2）非煤业务：前三季度聚烯烃/尿素/甲醇销量分别为98.4/180.5/149.5万吨，同比-13.3%/+19.5%/+24.0%。聚烯烃产销量下滑主要因上半年两套化工装置按计划完成大修。综合售价分别为6547/1746/1757元/吨，同比-6.1%/-18.2%/-0.6%。受益于原料煤价格下降，尿素、甲醇单位销售成本分别同比下降16.8%和28.7%，有效对冲了产品价格下行压力。
    公司具备高分红潜力，加强智能化建设打造“煤电化新”致密产业链（1）公司具有提高分红比例的潜力。公司资产负债率2021年以来持续下降，截至2025年Q3仅为45.82%。2025年8月22日，公司发布2025年中期利润分配方案，A股每股派发现金红利0.166元（含税），叠加高长协及煤化一体化经营下业绩相对稳定，长期投资价值凸显。
    （2）加强智能化建设打造“煤-电-化-新”致密产业链。煤炭方面，公司累计有18处煤矿通过智能化煤矿验收，共建成智能化采煤工作面83个，智能化掘进工作面93个。里必煤矿、苇子沟煤矿建设按计划推进，核定产能合计640万吨，权益产能合计324万吨。其中里必煤矿建设规模为400万吨/年，预计总投资额为94.9亿元，预计2026年底进入试运转。乌审旗2x660MW煤电一体化项目实现高标准开工。陕西榆林煤化工二期年产90万吨聚烯烃项目土建工程基本完工；图克10万吨级“液态阳光”示范项目、平朔矿区三期100MW光伏项目加快建设。安太堡2x350MW低热值煤发电项目上半年实现利润近亿元，平朔矿区一期100MW、二期160MW光伏项目和上海能源新能源示范基地二期132MW光伏项目并网发电，发挥协同优势。
    风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；煤炭产量释放不及预期。

公司信息更新报告：Q3业绩同环比增长，反内卷及新材料布局打开成长空间

万凯新材(301216)
    Q3业绩同环比增长，反内卷及新材料布局打开成长空间，维持“买入”评级据公司公告，2025年前3季度，公司实现营业收入124.36亿元，同比-5.43%；归母净利润7,759万元，同比扭亏为盈。Q3，公司实现营业收入42.23亿元，同比-6.5%、环比-1.67%；归母净利润2,130万元，同比扭亏为盈、环比+155.75%。Q3公司瓶片减产20%，营收同环比下降。但瓶片行业反内卷下价差修复，叠加公司乙二醇产能逐步释放，公司利润实现同环比增长。随着公司rPET项目推进及灵巧手领域布局成效显现，未来成长空间广阔。我们维持前期盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.23、4.88、7.28亿元，EPS分别为0.22、0.85、1.27元，当前股价对应PE分别为96.6、24.5、16.4倍，维持公司“买入”评级。
    瓶片行业反内卷下行业价差向上修复，乙二醇项目投产推动公司业绩增长据Wind数据及我们统计，2025Q3，聚酯瓶片、乙二醇价格分别环比Q2+0.2%、+1.3%；价差分别环比+8.0%、+0.7%，瓶片价差修复明显。自2025年6月以来，几家聚酯瓶片大厂装置检修陆续执行落地，国内聚酯瓶片产能负荷自7月中旬以来已下降至80%左右，行业执行效果良好。Q3，公司天然气法60万吨乙二醇投产，显著降低公司瓶片生产成本。未来随着瓶片行业反内卷持续推进下价差修复，叠加公司乙二醇降本效应显现，公司未来业绩上行弹性充足。
    公司多个新项目稳步推进，多元增长极引领公司成长
    公司尼日利亚30万吨瓶片正在积极建设中、印尼75万吨瓶片项目后续推进开工准备工作。2025上半年公司战略投资灵心巧手，切入人形机器人赛道，将争取与主业形成协同效应。据万凯新材公众号10月24日报道，公司技术团队与Carbios、诺和新元及巴斯夫开展前瞻合作探讨，标志着万凯新材在塑料循环再生领域的国际化战略正式全面提速。我们认为，公司瓶片出海项目有望进一步增强主业盈利能力，多条成长曲线将打开远期成长空间。
    风险提示：下游需求恢复不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动等。

公司信息更新报告：Q3净利润环比+84.69%，营收创历史新高，各项目潜力不断释放

金石资源(603505)
    2025Q3归母净利润环比+84.69%，营收创历史新高，维持“买入”评级公司2025前三季度实现营收27.58亿元，同比+50.73%；实现归母净利润2.36亿元，同比-5.88%。Q3单季度实现营收10.33亿元，同比+45.21%、环比+19.17%，单季营收创历史新高；实现归母净利润1.09亿元，同比+32.29%、环比+84.69%。公司Q3业绩同、环比大幅增长，拐点明显。我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.98、4.12、6.65亿元，EPS分别为0.35、0.48、0.79元，当前股价对应PE分别为51.7、38.2、23.2倍，我们看好萤石行情长期稳步向上以及公司各项目持续推进带来的价值重估，维持“买入”评级。
    公司各项目进展符合规划，拐点明显，未来可期
    公司2025Q1-3：（1）单一矿：生产、销售萤石产品约30、27.8万吨，产量、销量同比增加约2万吨和2.5万吨。其中Q3单季度销量12.36万吨，环比Q2的8.84万吨大幅增长39.82%。Q4单一萤石矿山采选计划生产萤石精矿10-12万吨。（2）包头“选化一体”项目：①包钢金石选矿项目共生产萤石粉约62万吨，由金鄂博公司对外销售约14万吨，包钢金石萤石粉产量同比大幅增长达55%，其中Q3单季度产量23万吨，环比Q2的19万吨增长21.05%。②金鄂博氟化工项目生产、销售无水氟化氢16、15.5万吨，其中Q3单季度销量5.92万吨，环比Q2的4.92万吨增长20.33%。Q4包钢金石计划生产萤石粉18-20万吨，金鄂博生产无水氟化氢5-6万吨。包钢金石“选化一体”项目已步入常态化运营，成为公司重要的收入和利润来源，逐步兑现公司增长逻辑。（3）蒙古国项目：矿山剥离和预处理项目生产基本正常，目前共生产经预处理后的40%左右品位的萤石矿约8.5万吨，其中4.1万吨已运至国内进行选矿加工或销售。（4）江西金岭及江山新材料：江山新材料对部分生产线进行技术改造升级，故六氟磷酸锂产量较少，前三季度亏损约3,100万元，依然有一定压力；江西金岭前三季度归母净利润亏损约1,100万元，而其上半年亏损1,416万元，Q3经营情况显著改善。
    风险提示：项目进展不及预期，产品价格大幅下滑，下游需求不及预期。

北交所信息更新：泰国基地破局，产能释放与肉类扩品共筑第二曲线

盖世食品(920826)
    2025Q1-Q3：营收4.50亿元，同比+16%，归母净利润3574万元，同比+14%公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3，公司实现营收4.50亿元，同比增长16.28%，归母净利润3574.32万元，同比增长14.48%；扣非归母净利润3288.25万元，同比增长25.57%。我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.44/0.50/0.59亿元，EPS为0.32/0.36/0.42元/股，对应当前股价PE为41.8/36.8/31.5倍，看好公司江苏工厂、泰国工厂产能释放与肉类扩品潜力，维持“增持”评级。
    销售团队前置市场端，泰国GMC工厂助力公司提升国际竞争力
    2025年前三季度，公司销售费用1536.41万元，同比增长45.01%，主要用于强化销售团队建设，将销售团队前置市场端，加大力度拓展市场，提升客户服务，提高市场竞争力。此外，因销售规模扩大，截至2025年9月30日，公司应收账款7956.14万元，较年初增长34.92%。生产端，公司泰国GMC工厂处于建设期，截至2025年9月30日，在建工程697.88万元。泰国工厂作为公司海外生产基地，依托泰国在东南亚的核心枢纽位置，提升公司的国际竞争力，更好地满足海外客户需求；同时有助于公司深入东南亚市场，利用当地优势开发更贴近市场需求的新产品。目前工厂已开始进行小规模生产，上半年已经在泰国当地实现销售，目前正在进行DOF等认证，用以在泰国从事出口贸易。
    中国餐饮连锁化率提升，呈去厨房化趋势，2025年预制菜规模预计6173亿元2025年中央一号文件明确提出“推动食用菌产业提质增效，促进藻类食物开发”，文件强调“践行大农业观、大食物观”，食用菌和藻类食物因其“不与粮争地、不与农争时”特性，被视为保障国家粮食安全、丰富食物结构重要补充。2024年中国餐饮连锁化率提升至23%，餐饮企业为了在发展过程中实现“降本增效”，去厨房化趋势明显。快节奏的工作模式下，便捷类食品成为了多数人的选择，预制凉菜因其口味独特、绿色健康和存储方便的特点，成为便捷类食品重要的组成部分。艾媒咨询预计，2025年，我国预制菜市场规模预计将提升至6173亿元。
    风险提示：主要客户产品替代风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险。

公司信息更新报告：Q3收入重回正增长，费投影响利润增速

百润股份(002568)
    收入增长转正，费用投入影响利润，维持“增持”评级
    2025年前三季度营收22.7亿元，同比-4.9%，归母净利润5.5亿元，同比-4.4%；2025Q3营收7.8亿元，同比+3.0%，归母净利润1.6亿元，同比-6.8%。公司Q3收入迎来转正，但费用投入影响利润。我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为7.3（-0.6）亿元、8.5（-0.5）亿元、9.9（-0.4）亿元，同比分别+1.1%、+16.9%、+16.7%，EPS分别为0.69（-0.07）元、0.81（-0.05）元、0.95（-0.03）元，当前股价对应PE分别为36.0、30.8、26.4倍。公司持续解决预调酒遗留问题，为2026年轻装发展奠定较好基础，同时在新品和威士忌业务稳步推进下，看好未来业绩恢复较好增长，维持“增持”评级。
    Q3酒类业务增速转正，香料香精及其他实现双位数增长
    酒类2025年前三季度收入19.8亿元，同比-5.9%，Q3收入6.8亿元，同比+1.5%。食用香精及其他前三季度收入2.9亿元，同比+2.5%，Q3收入1.0亿元，同比+14.5%。Q3酒类收入增速转正，香料香精实现双位数增长，带动营收增速转正。
    预调酒环比改善，威士忌业务稳步推进
    Q3预调酒主业收入预计跌幅收窄，一方面公司通过优化经销商结构、降低应收账款、数字化营销等手段，预调酒实现环比改善；另一方面Q3推出果冻酒和轻享两个新品，消费者和市场反馈较好，月度销量环比持续爬坡，实现较好收入增量贡献。Q3威士忌烈酒业务稳步推进，百利得继续聚焦便利店、零售店、O2O等渠道铺货；崃州上市后，精准聚焦雪茄屋、威士忌吧、餐饮等高端渠道。
    毛利率稳定，销售费用率提升，净利率有所下滑
    Q3毛利率同比+0.01pct至70.19%，毛利率保持平稳；Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.24pct/+0.53pct/+0.05pct/-0.08pct，Q3公司销售费用率增加，预计费用主要增加在预调酒新品推广、强爽营销活动、威士忌铺货等方面，管理费用率、研发费用率略有增加。综合来看，Q3净利率同比-2.15pct至20.52%。
    风险提示：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、销售不及预期风险。

公司信息更新报告：2025Q3业绩承压，内生+外延布局期待业绩回暖

爱美客(300896)
    事件：公司2025Q3营收、归母净利润均有所承压
    公司发布三季报：2025Q1-Q3实现营收18.7亿元（同比-21.5%，下同）、归母净利润10.9亿元（-31.1%）；其中单三季度实现营收5.7亿元（-21.3%），归母净利润3.0亿元（-34.6%）。考虑到市场整体竞争加剧，我们下调2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为14.80/17.95/21.00亿元（原值17.00/20.05/23.25亿元），对应EPS为4.89/5.93/6.94元，当前股价对应PE为33.4/27.6/23.6倍。我们认为，公司产品矩阵丰富，REGEN加速国际化进程叠加内生多管线也逐步落地，未来有望通过“内生+外延”来不断增强竞争力获得业绩增量，估值合理，维持“买入”评级。
    前三季度毛利率略有下滑，整体费用率均有所提升
    毛利率方面，2025Q1-Q3/2025Q3毛利率分别为93.4%/93.2%，同比分别-1.4pct/-1.4pct，均略有下滑。费用方面，2025Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.4%/6.4%/12.7%/0.3%，同比分别+3.7Pct/+2.5Pct/+4.8Pct/+1.4Pct，管理费用率提升主要系人工费和咨询服务费有所增加，财务费用率主要系外币投资产生的汇兑损失导致。
    化妆品赛道寻求增量市场，流量运营赋能销量增长
    产品端：爱美客骨相抗衰新品嗗科拉发布上市，锚定高净值分层市场，有望引领骨相抗衰领域发展潮流。研发端：10月11日成功完成首个化妆品新原料备案，稳步推进公司在化妆品领域的战略布局，丰富公司产品多样性，有望在化妆品赛道寻求增量市场。此外，旗下子公司诺博特申请注册的“米诺地尔搽剂”于9月28日获批，持续拓宽公司多元化药品研发矩阵。渠道端：B端渠道网络是公司深耕国内市场的一项核心竞争力，依托旗下自媒体学苑全轩新媒，赋能行业运营人员，利用流量运营引领销量增长。此外，爱美客REGEN新工厂开始投产，为嗨体、濡白天使等产品出海开拓渠道，迈向国际化进程。
    风险提示：终端需求疲软、市场竞争加剧、产品获批或推广进度不及预期。

公司信息更新报告：Q3业绩承压，看好公司钛白粉国际化进程与矿山端产能扩张潜力

龙佰集团(002601)
    看好公司钛白粉国际化进程与矿山端产能扩张潜力，维持“买入”评级
    公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营收194.51亿元，同比-6.87%，实现归母净利润16.74亿元，同比-34.68%。其中，2025Q3公司实现归母净利润2.89亿元，同比-65.66%，环比-58.64%。考虑到当前钛白粉盈利修复进度不及预期，我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为20.88（-7.50）、28.17（-7.08）、35.87（-7.37）亿元，EPS分别为0.88（-0.31）、1.18（-0.30）、1.50（-0.31）元，当前股价对应PE分别为21.4、15.9、12.5倍。我们看好公司钛白粉国际化进程与矿山端产能扩张潜力，维持“买入”评级。
    Q3钛白粉盈利承压，钛精矿价格环比回落，对业绩有所拖累
    据百川盈孚数据，受行业产能扩张、下游需求淡季等影响，2025Q3钛白粉市场均价分别为13386元/吨，环比Q2下降8.30%，钛白粉盈利整体承压。同时，2025Q3钛精矿（TiO2≥46%）市场均价1707元/吨，较Q2环比下降6.8%，钛精矿价格也环比小幅回落，二者对公司业绩影响拖累。展望未来，我们认为钛白粉价格基本见底，后续随着需求的企稳，价格也或将逐步反弹。同时，钛精矿受供需格局偏紧的影响，其价格仍有望继续保持高位震荡。
    公司积极推进钛白粉国际化进程，两矿整合稳步推进
    据公司公告，面对欧盟、巴西、印度等地钛白粉的反倾销调查，公司继续推进产
    品和产能境外布局战略，扩大海外市场份额，建立海外生产基地，实现从原材料到销售的全流程国际化。其中，公司拟以支付现金的方式收购Venator UK持有的与钛白粉业务相关的资产，并且拟投资设立马来西亚子公司、英国子公司。此外，作为公司当前利润的主要来源，在矿山端，公司不断加强上游原材料保障，积极推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目，未来矿山端产能有望持续增长。
    风险提示：需求不及预期、产品价格大幅下滑、项目投产进程不及预期等。

公司信息更新报告：出货结构持续优化，经营现金流大幅提升

阳光电源(300274)
    业绩依旧强劲，经营现金流大幅提升
    阳光电源发布2025年三季报，公司前三季度营业收入664.02亿元，同比增长32.95%；归母净利润118.81亿元，同比增长56.34%；第三季度营业收入228.69亿元，同比增长20.83%；归母净利润41.47亿元，同比增长57.04%。公司前三季度经营活动现金流净额99.14亿元，同比大幅增长1133.14%，经营质量显著提升。考虑到公司作为行业龙头企业充分受益于全球储能需求高增，我们上调公司盈利预测，预测公司2025-2027年归母净利润为161.5/200.8/222.5亿元（原2025-2027年为134.4/156.8/165.4亿元），EPS为7.79/9.68/10.73元，对应当前股价PE为21.3/17.1/15.5倍，维持“买入”评级。
    海外出货占比进一步提升
    逆变器业务方面，公司2025年前三季度光伏逆变器收入同比增长约6%，各市场
    盈利能力保持稳定。国内发货占比由去年同期的48%降至40%，高毛利海外市场占比相应提高，毛利率有所提升。储能业务表现强劲，前三季度发货量同比增长70%，出货结构显著优化，海外发货占比由63%提升至83%，支撑毛利率保持稳定。产品方面公司持续加大研发投入，相继推出PowerTitan3.0AC智储平台与PowerStack255CS系统，持续巩固市场竞争力。
    AIDC需求打开公司成长空间
    公司凭借电力电子技术积累，积极推进SST等AIDC电源产品研发，目前与国际头部云厂商、国内头部的互联网企业对接，争取在2026年实现产品的落地和小规模的交付，AIDC电源有望成为公司第三增长曲线。此外下一代高功率数据中心需解决负载波动，叠加数据中心用电成本高昂，配套储能需求强，为公司带来新的增长机遇。
    风险提示：储能系统产品毛利率下滑超预期；海外贸易政策变动影响公司出货。

公司信息更新报告：Q3业绩环比改善，看好公司长期成长趋势

赛轮轮胎(601058)
    2025Q3公司营收创历史新高，看好公司长期成长趋势，维持“买入”评级-Q3，公司实现营业收入275.87亿元，同比+16.76%，实现归母净利润28.72
    亿元，同比-11.47%。其中，2025Q3公司实现营业收入100.00亿元，同比+18.01%，环比+8.99%；实现归母净利润10.41亿元，同比-4.71%，环比+31.35%。考虑关税影响及公司经营情况，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为39.64（-2.33）、48.99（-3.62）、59.07（-3.32）亿元，EPS分别为1.21（-0.07）、1.49（-0.11）、1.80（-0.10）元，当前股价对应2025-2027年PE为12.6、10.2、8.5倍。我们看好中国轮胎在全球市场份额提升的逻辑将持续兑现，公司全球化布局有望带动长期成长，维持“买入”评级。
    2025Q3公司轮胎销量延续上行，原材料成本同环比下降
    公司2025Q3轮胎产、销量分别为2,049、2,130万条，同比分别+6.65%、+10.18%，环比分别-1.07%、+7.74%；自产自销轮胎收入为96.57亿元，同比+18.16%，环比+9.56%；销售均价约为453元/条，同比+7.25%，环比+1.69%。2025Q3，公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比-8.30%，环比-7.44%。
    全球化布局持续推进，公司品牌认可度有望逐步提升
    公司坚持全球化战略，目前已在中国的青岛、东营、沈阳、潍坊及海外的越南、柬埔寨、墨西哥、印尼建有轮胎生产基地。2025年8月，公司公告拟投资建设“埃及年产360万条子午线轮胎项目”，9月10日，公司埃及新工厂奠基仪式圆满完成，全球化布局再落关键一子。此外，2025Q1-Q3，公司发布液体黄金轮胎时尚系列、赛车轮胎首次登陆欧洲赛事、成为丰田GR86Cup中国挑战赛2025赛季唯一指定轮胎供应商、公司Atrezzo4S Ultra轮胎获《Auto Bild》全季轮胎测评“GOOD”评级等。未来伴随公司品牌价值持续提升以及公司全球化布局进入收获阶段，我们看好公司长期成长空间。
    风险提示：下游需求不足、产能释放不及预期、成本端大幅波动等。

公司信息更新报告：短期费用扰动Q3利润，全球化布局加速未来可期

美力科技(300611)
    利润修复快于营收增长，公司整体业绩稳健
    公司发布2025年三季报，2025年前三季度，公司实现营收14.13亿元，同比+25.6%；归母净利润1.17亿元，同比+50.6%。单季度看，Q3收入同环比双增，实现营收5.13亿元，同比+26.1%，环比+6.2%；归母净利润0.36亿元，同比+18.0%，环比-21.6%。前三季度，公司利润修复快于营收增长，整体业绩稳健，基于此我们维持公司2025-2027年业绩预期，预计2025-2027年归母净利润1.9/2.7/3.2亿元，对应EPS分别为0.92/1.27/1.51元/股，当前股价对应2025-2027年PE分别为36.7/26.6/22.4倍，基于公司外延收购力度强，国内产能利用率逐步提升，机器人业务进展顺利，有望持续增长，维持“买入”评级。
    子公司产能整合顺利，短期费用拖累季度利润
    盈利能力方面，公司2025前三季度毛利率/净利率分别为24.5%/8.5%，同比+2.61/+1.57pct，主要系公司收购的大圆国内子公司产能整合顺利，规模效应加速释放。公司2025Q3单季度净利率为7.6%，环比-2.0pct，主要系（1）德国子公司AHLE开始并表运营以及（2）相应员工持股计划带来的股份支付费用增加所导致的管理费用上升，拖累季度利润。
    立足中国，走向欧洲，全球化布局加速
    10月24日，公司公告拟收购Hitched Holdings3B.V.的100%股权，间接持有并控制全球汽车牵引系统隐形冠军ACPS集团。ACPS与大众、奔驰、宝马、特斯拉等汽车品牌深度绑定，2023、2024及2025H1营收4.4/4.4/2.5亿欧元，净利润-0.05/-0.20/0.07亿欧元。此次收购落地将大大拓宽公司成长边界。而此前公司通过收购德国AHLE，增强在高端悬架领域的技术储备，同时公司年产200万件智能悬架及1000万件电动及液压驱动弹性元件等产业化项目开始建设，未来有望进一步增强成长性。公司有望切入欧美成熟汽车市场，构建“欧美成熟市场+中国新兴市场”的全球业务格局。此外公司机器人弹簧客户进展顺利，有望打开新成长空间。
    风险提示：产品研发不及预期、行业竞争激烈、下游需求不及预期。

公司信息更新报告：2025Q3业绩受关税影响，关注2026年产能落地+新品放量后的盈利修复

华宝新能(301327)
    2025Q3业绩受关税影响，关注产能落地后盈利修复，维持“买入”评级2025Q3公司实现营收13.05亿元（同比+32%，下同），归母净利润0.2亿元（-77%），扣非净利润-0.02亿元（-103%）。日本市场行业高基数扰动单季度营收表现，利润率受关税影响，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为1.96/5.07/6.66亿元（原值为3.84/5.96/7.72亿元），对应EPS为1.57/4.07/5.34元，当前股价对应PE为42.6/16.4/12.5倍，考虑到公司产品推新速度加快且新品具备一定差异化，以及移动家储产品逐步放量，维持“买入”评级。
    2025Q3日本营收表现受行业高基数影响，但核心地区份额仍持续提升2025Q1-Q3拆分，欧洲/北美/亚洲（不含中国）营收同比分别+132%/+41%/+16%；独立站/线下渠道营收同比分别+48%/+42%，独立站占营收比例已达到29%；Home Backup家庭备电产品营收突破2亿元。2025Q3拆分，单季度增速环比放缓主要系日本在高基数下同比微降（2024年8-11月份地震刺激需求高增长），欧洲/北美增速延续H1的趋势。竞争维度，我们预计公司在美国/日本便携储能市场份额进一步提升。展望后续，考虑到公司新品具备差异化优势（新品定位更便携），看好便携储能份额提升以及移动家储产品逐步贡献增量。
    毛利率阶段性受关税影响，销售费用率受促销+新品营销等影响同比提升毛利率端，2025Q1/Q2/Q3毛利率分别为44.2%/39.9%/37.1%，同比分别-2.3/-6.4/-6.7pct，单季度毛利率降幅扩大主要系旺季促销+关税负面影响扩大+出口退税比例下降等所致。费用端，2025Q1/Q2/Q3期间费用率分别为34.8%/37.5%/37.7%，同比分别-4.4/-3.3/+1.6pct，其中2025Q3销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.1/-0.6/-0.4/+1.5pct，财务费用率提升或主要系汇率波动影响，销售费用率增加系促销+新品计提营销费用+仓储费用增加所致。综合影响下2025Q3归母净利率1.5%（-7.2pct）。展望后续，随着内部持续降本、关税负面影响减弱以及新品占比提升，利润率有望迎来边际修复。
    风险提示：行业竞争加剧；电芯成本上涨；新品销售不及预期等。

提质增效成果凸显，粤丰协同效应持续释放

瀚蓝环境(600323)
    事件：瀚蓝环境发布2025年第三季度报告。2025年前三季度公司实现营业收入97.37亿元，同比增加11.52%；实现归母净利润16.05亿元，同比增加15.85%；扣非后净利润15.36亿元，同比增加12.39%。经营活动现金流量净额26.62亿元，同比大幅增加98.21%。
    点评：
    内生增长动力强劲，粤丰并表增厚业绩，公司前三季度业绩增长主要由粤丰环保并表驱动，粤丰环保于6-9月贡献收入约14.86亿元，贡献归母净利润约2.4亿元。剔除并表影响后，公司收入有所下降，主要系主动收缩PPP工程及部分环卫业务规模。剔除去年同期1.3亿元一次性收益影响后，公司内生归母净利润依然实现稳健增长，增长动能强劲。分业务来看：（1）固废处理业务：实现主营业务收入54.76亿元，同比增长21.39%；实现净利润13.64亿元，同比增加4.1亿元。其中粤丰并表增加4.7亿元；（2）能源业务：实现主营业务收入27.83亿元，与去年同期基本持平。（3）供排水业务：供水业务实现营业收入7.14亿元，同比增长0.67%；排水业务实现5.04亿元，与去年同期基本持平，运营态势稳健。
    供热业务增长亮眼，经营效率持续提升。前三季度实现对外供热146.34万吨，同比增长40.40%；供热收入2.21亿元，同比增长49.30%，主要由于新增南平、桂平等供热项目拓展。同时，公司运营效率持续提升，在对外供热量大幅增长的情况下，吨垃圾发电量和上网电量仍同比分别增长1.18%和1.84%，达380.06度和330.24度，产能利用率约116%，精益化管理能力突出。
    粤丰并表协同效应持续释放。公司于2025年6月完成对粤丰环保的并购，垃圾焚烧发电总规模达到97590吨/日，位居A股上市公司首位。并购后的整合工作有序推进，协同效应已逐步显现。管理协同方面，新设固废事业二部，将原粤丰环保业务纳入集团化管控体系，有助于发挥协同优势，降低管理费用。财务协同方面成效显著，通过资金统筹及贷款置换，粤丰环保总贷款降低约15亿元，人民币融资利率从并购前的2.75%-4.75%降低至2.50%-3.785%，有效降低了财务费用。业务协同方面，公司已系统梳理粤丰环保项目所在优势区位的业务拓展潜力，初步形成垃圾拓展、供热、AIDC等项目拓展方向。随着整合工作的深入，协同价值有望进一步释放。
    回款持续改善，现金流向好。公司高度重视现金流管理，2025年设定了回收存量应收账款不少于20亿元的目标。前三季度，公司存量应收账款回款已达15.30亿元（不含粤丰环保），叠加粤丰环保并表贡献约8.20亿元现金流，带动经营活动现金流量净额同比增长98.21%至26.62亿元。同时，公司资本性支出（剔除粤丰环保并表影响）同比减少2.36亿元，自由现金流（不含股权类投资支出）同比增加12.81亿元至13.53亿元
    盈利预测及评级：瀚蓝环境为全国性综合环境服务商，完成粤丰并购后龙头地位稳固，内生外延增长路径清晰。公司存量业务提质增效成果显著，现金流持续改善，分红能力有望增强。综合考虑到公司成功并购粤丰环保及未来业绩成长性，我们预测公司2025-2027年营业收入分别为125.45/142.41/145.63亿元，归母净利润19.38/22.55/23.53亿元，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，维持公司“买入”评级。
    风险因素：粤丰环保收购后协同进度不及预期、应收账款回收风险、公用事业价格市场化改革进度缓慢、产能推进不及预期。

运力扩张推动业绩增长，前三季度营收和扣非归母净利润同比增长超三成

中远海特(600428)
    公司披露2025年三季报，2025年前三季度，公司营业收入实现166.11亿元同比大增37.92%，归母净利实现13.29亿元，同比增长10.54%，扣非归母净利实现13.40亿元，同比增长32.19%。我们看好公司在风电、储能设备、汽车、纸浆等特种运输细分领域的竞争力，维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    财务表现稳健，营收与现金流大幅提升。2025年前三季度，中远海特业绩表现亮眼，公司实现营业收入达到166.11亿元，同比增长37.92%。实现归母净利润13.29亿元，同比增长10.54%，若剔除非经常性损益影响扣非归母净利润增幅达32.19%，公司经营活动产生的现金流量净额为42.62亿元，同比增长82.69%，整体财务表现稳步提升。
    运力规模扩张驱动收入增长，成本同步上升。公司经营状况整体向好，营业收入增长主要得益于运力规模的扩大和航运业务收入的增加。前三季季度，公司通过非公开发行股票募集资金，进一步增强了资本实力，为船队建设和业务拓展提供了资金保障。与此同时，因船队规模和货运量上升，航次运行费用、船舶折旧等营业成本同比增长36.48%，与收入增长基本匹配。2025年前三季度，公司投资收益同比有所下降，主因上年同期存在股权处置收益。
    多船型协同发力，未来经营前景可期。展望未来，公司经营多用途船、重吊船、纸浆船、汽车船等多种船型，降低了单一船型运价波动对公司业绩带来的风险，根据公司公告，2025年公司预计将交付53艘新船，合计达到317.2万载重吨，公司船队规模有望继续扩大。公司半潜船业务有望受益于海上风电、油气模块等高端装备运输需求，多用途船和重吊船或将继续围绕“一带一路”沿线工程项目物流，推动收入稳步增长，汽车船业务随着新船不断交付，收入和利润贡献有望继续提升。
    估值
    我们维持此前盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为19.37/23.61/26.70亿元，同比+26.6%/+21.9%/+13.1%，EPS为0.71/0.86/0.97元/股，对应PE分别10.1/8.3/7.3倍，我们看好公司在风电、储能设备、汽车、纸浆等特种运输细分领域的竞争力，维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    设备出口需求不及预期、汽车船运价下降、纸浆船改运汽车效益不及预期。

Q3毛利率环比改善，期待盈利拐点

华利集团(300979)
    公司于2025年10月29日公布2025年三季报，25Q3实现营收60.19亿元，同降0.34%。归母净利润7.65亿元，同降20.73%，扣非净利润8.16亿元，同降14.13%，公司业绩短期仍受新工厂爬坡影响。Q1-Q3实现营收186.80亿元，同增6.67%，归母净利润24.35亿元，同降14.34%。
    经营分析
    销量受匡威、Vans影响，ASP稳健提升。Q3公司运动鞋销量0.53亿双，同比下降3.6%，主要受到匡威和Vans影响，阿迪、昂跑等客户维持较好增长，ASP增长单位数。24Q4公司与Adidas开始合作，产能方面为匹配快速增长的订单需求，公司在越南、印尼、中国等地的新工厂加速了建设和投产节奏，当前6家新投产工厂均处于爬坡过程，其中三家工厂已实现盈利。
    毛利率环比改善，期待公司盈利水平逐步恢复。25Q3毛利率为22.19%，同比下降4.82pct，环比提升1.11pct，一方面新工厂仍处于效率爬坡阶段，对公司整体的毛利率造成一定的影响，另外老客户订单有所波动，公司为弥补订单空缺调配产能，对毛利率造成影响。公司未来将通过优化培训机制、加快推进智能化生产设备和生产管理系统部署等措施助力新工厂的运营效率提升。Q3公司销售/管理费用率为0.13%/2.70%，同比下降0.13/2.99pct，管理费用率下降显著主要系净利润下降背景下计提的绩效薪酬减少。财务费用率为0.52%，同比增长1.42pct，主要由于汇兑亏损增加。期待未来新投工厂逐步提效，盈利水平稳健恢复。
    短期盈利受部分客户以及产能爬坡影响，长期成长逻辑依然坚实。
    我们认为当前匡威和Vans的订单调整以及新工厂效率爬坡为短期因素，中长期来看公司依赖阿迪、昂跑等新客户贡献增量，目前新客户增长势头良好，公司订单有望受益。我们认为公司拓客能力突出，在新客户订单放量叠加新工厂产能利用率提升背景下公司盈利水平有望恢复，公司长期成长逻辑依然坚实。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司客户结构优秀，且控费能力突出，今年业绩或有波动，我们预计明年在低基数背景下公司业绩有望实现弹性，我们预计2025-2027年公司实现净利润归母净利润34.51/40.16/47.08亿元，对应PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    人民币汇率波动；海外需求走弱；所得税率提升。

25Q3营收同比高增，新厂区建设提速彰显发展信心

中航沈飞(600760)
    业绩简评
    2025年10月29日，公司发布2025三季报，25Q1-Q3实现营收206.07亿（-18.5%），归母净利润13.62亿（-25.1%）；25Q3实现营收59.78亿，同比+62.8%，环比-32.0%；实现归母净利润2.25亿，同比+12.9%，环比-68.1%。
    经营分析
    25Q3公司营收同比大幅增长，反映主机龙头经营韧性：25Q3公司实现营收59.78亿（+62.8%），环比-32.0%，归母净利润2.25亿，同比+12.9%，环比-68.1%，营收较24Q3大幅增长。截至25Q3季度末，公司合同负债为56.52亿，较24年末增加60.2%，主要系收到预收款增加所致，反映订单端得到修复。
    盈利能力阶段性承压，期间费率小幅下降：1）25Q1-Q3公司毛利率11.8%，同比-0.7pct；归母净利率6.6%，同比-0.6pct；25Q3公司毛利率10.8%，同比-1.4pct，环比-1.2pct，归母净利率3.8%，同比-1.7pct，环比-4.3pct。2）25Q1-Q3公司期间费率4.0%，同比+0.4pct，其中销售费率0.030%（+0.019pct），主要系展览费增加所致；研发费率1.17%（-1.18pct），系研制任务周期影响所致。新厂区启动建设，增资吉航推动募投项目建设：1）截至25Q3季度末，公司在建工程30.21亿，较24年末增加73.32%，主要系新厂区工程投入所致。2）公司拟使用部分募集资金通过非公开协议方式对控股子公司吉航公司增资3.933亿元以实施“飞机维修服务保障能力提升项目”。3）我们认为，新的产能投入代表了新型装备批量化、规模化发展新趋势，亦彰显了公司未来发展信心。经营性现金流改善，回款转暖：公司25Q1-Q3经营性现金流-21.7亿元，相比于去年同期-58.9亿元大幅改善，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。我们认为，随着下游需求修复，公司经营业绩、现金流有望逐步改善。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，公司是国内航空防务装备龙头，完整型号谱系奠定竞争优势，航空装备景气复苏，新型号放量在即，军贸、维修打开成长空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润38.19/46.34/55.77亿元，同比+12.54%/+21.33%/+20.36%，对应PE为48/39/33倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产业政策风险、产品定价风险、质量控制风险。

2025年三季报点评：现金流承压是短期“阵痛”，有望迎来盈利与现金流的同步拐点

铂力特(688333)
    事件：公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入11.61亿元，同比去年46.47%；归母净利润1.56亿元，同比去年234.83%。投资要点
    盈利质量显著改善，利润结构趋于健康。截至2025年前三季度，铂力特实现营业总收入11.61亿元，同比增长46.47%；归母净利润达1.56亿元，同比大幅增长234.83%，扣除非经常性损益后的净利润为1.09亿元，同比激增1966.73%，表明核心业务盈利能力显著增强。业绩高增长主要受益于公司主营业务规模扩张及运营效率提升。销售毛利率为43.48%，较上年同期的40.65%有所提升，反映产品组合优化及成本效率提升；销售净利率达13.42%，较去年同期的5.87%明显改善，显示盈利转化能力增强。费用端方面，销售费用同比增长51.31%至0.90亿元，与收入扩张节奏匹配；管理费用同比下降22.13%至0.74亿元，体现管理效率优化；研发费用1.83亿元，基本持平，持续高强度投入彰显技术壁垒。
    资产结构稳健扩张，负债水平可控，运营效率持续优化。截至2025年三季度末，公司资产负债率为42.68%，虽较上年同期的30.49%有所上升，但仍处于合理区间，反映公司在扩大经营规模的同时保持了审慎的财务杠杆。有息负债方面，短期借款9.39亿元、长期借款6.05亿元、一年内到期的非流动负债0.56亿元，合计约16.00亿元，融资主要用于产能建设，结构合理。应收账款12.80亿元，同比增长33.31%，略低于营收增速，回款能力总体良好。在建工程12.05亿元、固定资产21.11亿元，分别同比增长34.47%和70.72%，显示公司正积极推进产能扩张，为长期增长奠定基础。
    现金流表现改善，盈利质量与资本开支节奏匹配良好。2025年前三季度，公司经营活动现金流量净额为-2.07亿元，虽仍为净流出，但同比收窄11.60%，较去年明显改善。结合净利润1.56亿元，利润现金含量为-1.33，短期承压主要受应收账款与存货增加影响，但随着合同负债增长及回款改善，后续有望转正。销售商品、提供劳务收到的现金为8.40亿元，占营业收入比重达72.38%，收入“含现量”处于合理水平。自由现金流为-10.17亿元，虽为负值，但属成长型企业典型特征，整体现金流结构与公司扩张战略高度匹配，趋势向好。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们维持先前的预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为2.38/3.55/4.41亿元，对应PE分别为90/60/49倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）客户集中度较高及主要客户依赖的风险；2）丧失核心竞争力风险；3）军品定价方式对公司盈利造成波动的风险。

公司信息更新报告：Q3业绩略有承压，AI终端持续进阶矩阵式发展

康冠科技(001308)
    2025Q3业绩有所下滑，经营性现金流稳健
    2025Q1-Q3公司实现营收107.8亿元，yoy-5.4%，归母净利5亿元，yoy-9.9%，2025Q3公司实现营收38.45亿元，yoy-19.7%，归母净利1.2亿元/yoy-20.6%，扣非归母净利1亿元/yoy-21.6%。2025Q1-Q3经营性现金流净额6.81亿元，yoy+241.76%。公司主动调整产品结构，智能电视出口有所下滑致业绩有所下降，考虑到公司智能电视业务处于调整期，我们下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利7/10/12.3（前值为10.9/13.6/16.5）亿元，yoy-16%/+43.2%/+22.4%，对应EPS达1/1.43/1.74元，当前股价对应PE23.2/16.2/13.3倍，公司正依托全面的AI技术从传统制造企业向AI驱动的科技品牌转型，看好创新类显示业务持续高增带动整体业绩增长，维持“买入”评级。
    自主品牌出海取得显著突破，“AI+”产品矩阵助力长期持续成长
    2025Q1-Q3公司智能交互显示营收yoy+3.56%，出货量yoy+6.04%，创新类显示产品营收yoy+37.11%，出货量yoy+42.02%，智能电视营收yoy-17.33%，出货量yoy-11.95%，智能交互海外需求回暖，公司积极调整产品结构，主动降低智能电视占比，创新类显示产品业务持续高增，已成为公司增长最快的业务。自主品牌出海取得显著突破，毛利率持续提升。创新产品矩阵持续扩容，AI眼镜搭载高通骁龙AR1芯片和索尼传感器，支持AI闪记、实时翻译等功能，性价比优势显著。老年陪护机器人已获7项专利。公司为积极把握机器人与银发经济融合带来的发展机遇，布局居家陪护等场景的机器人领域，AI技术正逐步转化为推动业绩增长的新动力。
    盈利能力保持稳定，销售费用率略有增长助力海外市场开拓
    盈利能力：2025Q3公司毛利率11.6%/yoy-0.62pct，净利率基本持平。2025Q1-Q3公司毛利率12.95%/yoy-0.25pct，净利率4.66%/yoy-0.22%。费用率：2025Q3销售/管理/研发/财务费用率3.3%/2.3%/4.3%/0.1%，yoy+0.34pct/+0.17pct/+0.3pct/-0.68pct，销售费用略有增长助力海外市场开拓。
    风险提示：原材料价格大幅上行，汇率波动风险，创新品类拓展不及预期。

公司信息更新报告：Q3业绩符合预期，公司拟现金收购银根矿业股权

博源化工(000683)
    Q3业绩符合预期，公司拟现金收购银根矿业股权，维持“买入”评级2025年前三季度，公司累计实现营收86.56亿元，同比-16.54%，累计实现归母净利润10.62亿元，同比-41.15%。2025年Q3单季度，公司实现营收27.40亿元，同比-17.04%，实现归母净利润3.19亿元，同比-46.43%，环比-20.86%。2025年Q3，动力煤价格环比上涨，河南纯碱价格环比下跌，公司业绩环比承压。我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计实现归母净利分别为14.10（-2.90）、19.02（-1.77）、19.88（-1.54）亿元，对应EPS分别为0.38（-0.08）、0.51（-0.05）、0.53（-0.05）元，当前股价对应PE分别为17.1、12.7、12.2倍。但公司天然碱成本优势尽显，继续支撑公司归母净利。随着天然碱二期项目和120万吨小苏打项目建设投产，我们认为公司有望进一步打开成长空间，维持公司“买入”评级。
    2025年Q3煤炭价格环比上涨，河南纯碱价格下跌，公司业绩仍然承压根据百川盈孚，2025年Q3，动力煤方面，动力煤均价为561元/吨，环比+2.11%，公司主要参股公司为煤炭公司蒙大矿业，受益于煤价上涨，Q3公司对联营企业的投资收益达1.47亿元，环比+0.32亿元。纯碱方面，河南重、轻碱均价分别为1,266、1,168元/吨，环比分别-10.94%、-6.70%；银根化工重、轻碱均价分别为1,116、1,116元/吨，环比分别+5.73%、+2.97%。纯碱价格仍处于历史底部，公司业绩仍然承压，但得益于天然碱工艺优势，公司盈利仍处行业领先水平。
    公司拟收购银根矿业10.65%股权，二期天然碱项目投产在即打开成长空间根据公司聚焦天然碱主业的战略发展需要，为强化公司资源掌控，增加公司归母净利润，增强公司盈利能力，公司拟以27.26亿元现金收购博源工程、铜陵和生合计持有的银根矿业10.6464%股权。本次交易完成后，公司持有银根矿业股权的比例将由60%提高至70.6464%。同时银根矿业全资子公司银根化工规划的天然碱项目二期正在建设中，预计2025年完成建设；银根化工另规划建设碳回收综合利用120万吨/年小苏打项目，若两个项目顺利投产，未来将打开公司成长空间，看好公司长期价值。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期、项目建设不及预期、下游需求疲弱。

业绩持续高增，高端产品交付提升

中微公司(688012)
    2025年10月29日，公司发布2025年第三季度财报，公司2025年1-9月实现总营业收入80.63亿元，同比增长46.40%;利润总额达到12.27亿元，同比增长29.65%；实现归母净利润12.11亿元，同比增长32.66%；销售毛利率为39.10%，同比下降3.12pcts。单Q3看，公司实现总营业收入31.02亿元，同比增长50.02%；利润总额5.09亿元，同比增长22.73%；实现归母净利润5.05亿元，同比增长27.50%；销售毛利率为37.89%，同比下降5.84pcts。
    经营分析
    高端产品新增付运量显著提升，超高深宽比刻蚀工艺实现大规模量产。公司用于关键刻蚀工艺的单反应台CCP介质刻蚀产品保持高速增长，其60:1超高深宽比介质刻蚀设备已成为国内标配设备，下一代90:1设备也即将进入市场。在ICP方面，适用于下一代逻辑和存储客户的刻蚀设备开发取得了良好进展。同时，公司开发的LPCVD、ALD等多款薄膜设备及EPI外延设备也已顺利进入市场，并在客户端进行量产验证。在泛半导体领域，公司正开发更多化合物半导体外延设备，并已陆续付运至客户端开展生产验证。近期发布六款新产品，加速转型高端设备平台化公司。公司于2025年9月推出了六款半导体设备新产品，覆盖了等离子体刻蚀、原子层沉积及外延等关键工艺。在刻蚀设备方面，此次发布的两款新品分别为极高深宽比刻蚀及金属刻蚀领域提供了高效的解决方案。在薄膜沉积设备方面，四款新品包括三款原子层沉积产品以及一款外延产品，其中12英寸原子层沉积产品能够满足先进逻辑与先进存储器件在金属栅方面的应用需求，外延设备则可满足从成熟到先进节点的逻辑、存储和功率器件等多领域外延工艺需求。这些新产品进一步拓展了公司的产品布局，为其向高端设备平台化公司的转型提供了有力支撑。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-27年营收118.51/156.43/198.65亿元，同比增长30.73%/32.00%/26.99%；归母净利润18.67/27.85/38.33亿元，同比增长15.54%/49.19%/37.62%，对应EPS为3.0/4.4/6.1元，对应P/E为100/67/48倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术开发进度不及预期；国产替代进程放缓；原材料价格波动；市场竞争加剧导致毛利率下降；政策支持不及预期

光伏承压，拓展机器人、硅负极设备

东方电热(300217)
    10月29日，公司发布25Q3业绩。1-3Q25公司收入25.85亿元，同比-9%，扣非归母净利润1.23亿元，同比-53%；25Q3公司收入8.4亿元，同比+6%，环比-22%，扣非归母净利润0.45亿元，同比-22%，环比+4%。
    经营分析
    1、Q3毛利率有所承压。1-3Q25公司毛利率17.6%，同比-5pct，四费率10%，同比+0.5pct，扣费归母净利率4.7%，同比-4.5cpt；25Q3公司毛利率12.3%，同比-10pct，环比-6pct，四费率9.75%，同比-0.9pct，环比+1.5pct，扣非归母净利率5.4%，同比-1.9pct，环比+1.3pct。
    分业务：
    1）家电电加热器元器件业务：通过调整产品结构和销售结构，巩固基本盘，保持平稳运行。在销售结构方面，已加快拓展三星、LG等外贸客户，业务落地后有望提升该板块利润率水平。
    2）新能源汽车元器件业务：继续保持高速增长势头，订单较为饱和，正进行新生产线建设；同步拓展智能座舱产品，丰富公司产品矩阵，提高单车价值量。
    3）新能源装备业务：积极推进转型升级，取得成效。开发的6kv熔盐储能电加热器已实现商业化应用，为国内首例；今年上半年签订近亿元订单，技术和市场份额稳居行业头部。固态电池硅碳负极材料设备预计将于今年第四季度交货。
    4）预镀镍材料业务：每月保持2000吨左右供货量。同步开发其它意向客户，材料已送样并验证。
    5）机器人业务：已准备量产柔性织物压力传感产品，并积极探索其它方向，进行技术储备。
    盈利预测、估值与评级
    公司积极开拓新方向，电车PTC、预镀镍、熔盐储能等业务持续放量，并推动机器人、硅碳负极设备等业务布局。我们预计公司25-27年归母净利润分别为1.8、2.5、3亿元，维持“增持”评级。
    风险提示
    熔盐储能、机器人拓展不及预期，光伏扩产需求持续下滑。

短期业绩承压，现金流健康

弘亚数控(002833)
    2025年10月29日，公司发布2025年三季度，25Q1-Q3公司实现营业收入17.95亿元，同比-17.10%，归母净利润3.39亿元，同比-25.48%，扣非归母净利润3.00亿元，同比-30.48%；其中25Q3实现营业收入5.60亿元，同比-16.85%，归母净利润0.97亿元，同比-37.03%，扣非归母净利润0.96亿元，同比-32.89%。
    经营分析
    下游需求疲软，公司业绩短期承压。受下游需求疲软影响，25Q1-Q3公司实现营业收入17.95亿元，同比-17.10%，收入端承压。固定成本均摊、让价等因素影响，25Q1-Q3公司国内毛利率为32.06%，同比-0.53pct，其中25Q3为32.24%，同比-2.23pct，毛利率短期承压。25年7-9月全国住宅竣工面积累计同比增速分别为-17.3%/-18.5%/-17.1%，下游新房端需求疲软，公司加大参展力度以及一些偏刚性费用开支影响下，25Q3销售、管理、研发费用率为1.97%、5.09%、5.58%，同比+0.35pct/+0.49pct/+0.84pct，对公司净利率带来影响，25Q3公司净利率为17.15%，同比-5.78pct。公司毛利率保持相对高位，静待下游需求回复，收入增长的规模效应有望摊薄固定资产折旧、刚性费用，净利率有望逐步回升。
    FOB销售模式，现金流健康。公司对于境外经销商，产品销售采用买断式销售，且一般要求先付全款再发货，长年来公司现金流保持健康，25Q1-Q3公司经营性活动现金流净额为4.70亿元，同比+5.68%，在营收承压背景下，经营性现金流净额保持正增长。持续推动家具机械自动化升级，市场份额有望进一步提升。公司子公司星石机器人自主研发应用在家具制造过程中的上下料、搬运、码垛专用机器人，为家具制造各工序衔接提供性价比更好的机器人解决方案，该解决方案将人力密集型工序转化为高效智能化流程。公司有望在推动下游自动化升级的同时，提升市场份额。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司营收为23.65/25.79/29.37亿元、归母净利润为4.19/4.89/5.87亿元，对应PE为16/14/12倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    国内需求不及预期、海外市场拓展不及预期、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

盈利能力提升，业绩快速增长

大参林(603233)
    2025年10月29日，公司发布2025年第三季度报告。2025年前三季度，公司实现收入200.7亿元，同比+1.71%；实现归母净利润10.8亿元，同比+25.97%；实现扣非归母净利润10.7亿元，同比+25.93%。
    单季度看，2025年Q3公司实现收入65.5亿元，同比+2.51%；归母净利润2.8亿元，同比+41.04%；扣非归母净利润2.8亿元，同比+47.01%。
    经营分析
    零售保持平稳，盈利能力提升。25年前三季度，公司零售收入为163.4亿元，同比-0.07%，得益于次新店和老店的内生增长，消化闭店影响，公司零售业务收入基本持平。今年以来，公司实施的营促销策略优化、品项优化、供应链整合、谈降采购成本等效果彰显，25年前三季度零售板块毛利率同比+0.44pct，且呈现逐级加速的趋势。
    加盟扩张速度行业领先，门店扩张稳步进行。公司利用直营式加盟店的特点及优势，在弱势区域迅速布局直营式加盟店。截至25Q3末，公司拥有门店17,385家（含加盟店7,029家），净增门店832家，其中：新开自建门店300家，关闭直营门店447家，新增加盟店979家。
    中西成药刚需属性凸显，降本效果继续体现。25年前三季度，公司中西成药收入为154.5亿元，同比+5.01%。中西成药属于必选消费以及药店的引流品，需求较为稳定，持续保持较快的增长趋势。25Q3公司销售费用率为22.3%，同比-2.5pct，降本成果显著。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司后续业绩延续良好增长节奏，预计公司25-27年归母净利润分别为12.0/13.9/15.7亿元，分别同比增长31.2%/15.5%/13.3%，EPS分别为1.05/1.22/1.38元，现价对应PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

公司信息更新报告：收入利润稳健增长，逆境龙头优势明显

海天味业(603288)
    公司披露2025年三季报，收入/利润分别同比+2.5%/3.4%
    公司披露2025年三季报。2025Q1-Q3公司营收/归母净利润216.3/53.2亿元（同比+6.0%/10.5%），其中2025Q3公司营收/归母净利润64.0/14.1亿元（同比+2.5%/3.4%）；收入利润略低预期。综合考虑成本费用情况，我们小幅下调2025-2027年盈利预测，预测2025-2027年归母净利润分别为70.4/79.3/87.2亿元（同比+11.0%/+12.5%/+10.1%），原值为72.6/82.2/90.5亿元，当前股价对应PE分别为31.9/28.3/25.8倍。维持“买入”评级。
    收入表现稳健，产品+渠道齐发力
    产品端：2025Q1-Q3公司酱油/调味酱/蚝油营收分别+7.9%/9.6%/5.9%，其他品类营收同比+13.4%。其中2025Q3公司酱油/调味酱/蚝油/其他营收分别+5.0%/3.5%/2.0%/6.5%。渠道端：2025Q1-Q3线下渠道营收同比增长7.4%，同时公司积极布局新零售渠道，赋能经销商利用抖音卖货，带动线上渠道同比增长32.1%，其中2025Q3线下/线上渠道营收分别同比+3.6%/19.8%。2025Q1-Q3各区域均实现不同程度的增长，南部/东部/中部/北部/西部地区营收分别同比增长12.7%/12.1%/7.2%/4.9%/6.9%。
    成本下降+规模效应释放，盈利能力稳步改善
    2025Q1-Q3毛利率/净利率分别同比+3.2/+1.0pct至40.0%/24.6%；其中2025Q3毛利率/净利率分别同比+3.0/+0.2pct至39.6%/22.0%。毛利率提升主要系原材料成本下降、规模效应释放带来的成本节约，货折减少亦有小幅拉动。费用端，2025Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.85/+1.01/-0.07/-0.93pct。
    逆境龙头优势凸显，长期稳健增长可期
    全年来看，我们认为公司有望保持稳健增长势头，同时通过生产效率提升及规模效应释放带来的毛利率改善有望持续。成本端，原材料采购价格平稳下行。费用端有望维持平稳状态。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

公司事件点评报告：营收稳健利润承压，轻资产战略持续深化

君亭酒店(301073)
    事件
    2025年10月24日，君亭酒店发布2025年三季报。2025年前三季度总营收5.06亿元（同增1%），归母净利润0.10亿元（同减46%），扣非净利润0.07亿元（同减57%）。其中2025Q3营收1.80亿元（同增4%），归母净利润0.04亿元（同减19%），扣非净利润0.04亿元（同增40%）。
    投资要点
    营收保持稳健，利润短期承压
    2025Q3公司毛利率同减0.1pct至30.08%；销售费用率同增0.1pct至7.48%，主要系自营酒店数量增加对应销售人力成本等增加所致；管理费用率同减0.3pct至10.86%，主要系上年同期筹建项目对应的租金费用计入管理费用所致；净利率同减2pct至1.76%，主要系新增开业项目租金费用推升成本所致。整体来看，三季度公司在行业供需错位与消费疲软压力下，营收保持稳健，利润受新项目运营投入影响短期有所承压，扣非净利润增速已实现回正。
    量升价跌降幅收窄，华南市场表现较优
    从经营指标来看，2025Q3公司旗下在营直营店RevPAR同减3%至303.74元/间，降幅有所收窄，主要系公司以价换量，平均房价同减10%至434.54元/间，推动出租率同增5pct至69.90%。从区域表现来看，华南区域表现较优，其中三亚市场得益于入境游客数量的大幅增长实现逆势回升；上海区域维稳；浙江市场受企业与社会机构商务活动支出显著收紧等影响，业绩偏弱；西南市场需求端恢复乏力叠加供给端高位运行，暑期表现不及去年同期。
    轻资产战略深化，产品渠道双轮驱动
    截至2025Q3末，公司在营酒店达272家，其中君澜/君亭/景澜酒店数分别为135/82/55家，较去年同期分别净增11/12/13家。公司调整深化轻资产战略，通过加盟模式扩大市占，累计签约加盟店达25家，其中8家已开业运营，重点布局广州、杭州、北京、贵阳等核心门户，积极拓展粤港澳大湾区、西南重要枢纽等潜力市场。此外，公司积极推动产品差异化与渠道多元化，切合多人家庭亲子需求开展客房升级改造，开拓Booking、Agoda等海外渠道打开增量空间。
    盈利预测
    公司从事中高端精选服务连锁酒店的运营与管理，三大品牌差异化定位，加盟业务加速布局，海外业务持续拓展，在行业深度调整期积极谋变以求突破。根据2025年三季报，我们调整2025-2027年EPS分别为0.08/0.20/0.31（前值为0.19/0.25/0.35）元，当前股价对应PE分别为272/106/69倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    消费复苏不及预期，行业竞争加剧风险，加盟拓展不及预期等。

2025年三季度收入增速放缓，产品结构延续提升

青岛啤酒(600600)
    核心观点
    公司公布2025年三季度业绩：3Q25实现营业总收入88.8亿元，同比-0.2%；实现归母净利润13.7亿元，同比+1.6%；实现扣非归母净利润12.9亿元，同比+2.4%。
    Q3收入增速放缓，产品结构持续优化。Q3收入同比-0.2%，较上半年增速有所放缓，主要系受到行业性需求偏弱的影响。Q3销量同比+0.3%，销量增速环比回落，千升酒收入同比-0.5%。尽管量价表现平淡，但产品结构升级趋势延续，Q3青岛主品牌/其他品牌销量同比+4.2%/-4.8%，主品牌销量占比进一步提升至59.1%，且中高档及以上产品销量同比+6.8%，明显高于整体销量增速，销量占比提升至43.6%。因产品结构有所优化，千升酒收入小幅下滑预计与货折增加有关。
    成本红利逐步释放，费用管控良好。受益于大麦、包材等原材料成本下行及产品结构优化，Q3毛利率43.6%，同比+1.4pp。费用端，销售/管理/研发/
    财务费用率分别同比-0.4/+0.1/+0.1/+0.4pp，整体费用率稳定，其中销售费用率同比小幅下降体现市场费用管控良好，财务费用率小幅上升预计系利息收入减少。因Q3所得税率同比有所提升，归母净利率同比提升幅度较小，同比+0.3pp。
    盈利预测与投资建议：公司新管理层上任后，更加注重市场份额与高端化的平衡，在巩固高端优势的同时，有望通过积极的市场策略修复销量与份额。今年公司加速开发新兴渠道，线上业务较快发展，并顺应消费趋势布局生鲜、原浆、精酿类等产品，为持续稳健发展提供动力。利润端，成本红利可贯穿2025年全年，后续产品结构持续升级，结合精细化运营背景下费用率稳中有降，预计利润率延续小幅改善趋势。公司作为成熟啤酒行业龙头，建议结合公司品牌基础、渠道能力来看其业绩稳健性，同时公司有望持续提升分红比例，也为投资者提供了较好的安全边际。考虑到酒水市场需求恢复速度持续偏慢，我们小幅下调2025-2027年盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入326.1/332.5/339.2亿元（前预测值328.5/336.1/344.2亿元）同比+1.5%/+2.0%/+2.0%；实现归母净利润46.6/49.8/52.6亿元（前预测值47.5/51.3/54.4亿元），同比+7.2%/+7.0%/+5.6%；EPS分别为3.42/3.65/3.86元；当前股价对应PE分别为19/18/17倍。考虑到公司基地市场竞争优势稳固，产品覆盖全面且品牌力处于行业领先位置，目前系统性创新帮助公司把握市场变化，且公司分红率走升强化股东回报，维持“优
    于大市”评级。
    风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增长速度显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。

稀奶油维持较好增长，盈利水平稳健

立高食品(300973)
    核心观点
    立高食品2025年前三季度实现营业总收入31.45亿元，同比增长15.73%；实现归母净利润2.48亿元，同比增长22.03%；实现扣非归母净利润2.42亿元，同比增长26.63%；2025年第三季度实现营业总收入10.75亿元，同比增长14.82%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长13.63%；实现扣非归母净利润0.76亿元，同比增长14.17%。
    核心客户合作趋势良好，稀奶油产品维持较快增势。前三季度冷冻烘焙食品/烘焙食品原料收入占比约55%/45%，同比增长近10%/24%，主因核心商超客户上市的主要新品销售表现较好，前三季度商超渠道同比增长约30%；稀奶油产品市场反馈良好，虽然第三季度受到闰六月影响增速放缓，但是预计旺季备货恢复较好增长，前三季度稀奶油类产品营收同比增长约40%。酱料核心餐饮连锁客户合作订单增长趋势良好，前三季度酱料类产品营收同比增长略超35%。
    原料价格及结构变化影响毛利，主动控费抵消负面因素。2025年第三季度毛利率为28.9%，同比下降2.4pct。毛利率承压主要源于油脂类原材料价格环比有所上涨；第三季度稀奶油、酱料、直供客户等增长较快，导致产品、渠道结构变化。费用率在公司控费动作下实现收缩，2025年第三季度销售/管理费用率分别为9.5%/5.3%，同比下降约1.0/1.5pct，抵消毛利不利影响，扣非归母净利率同比基本持平。
    资源倾斜新兴渠道，新品上新节奏顺利。公司在核心商超客户推新顺利。公司积极销售资源向餐饮、茶饮及新零售等高增长渠道倾斜，在传统渠道增长乏力的阶段，有望对整体业绩形成有力支撑。公司积极开拓新渠道客户，深化存量客户合作关系，积极把握烘焙消费新场景的发展趋势。
    风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，渠道拓展不及预期等。投资建议：由于油脂类原材料价格较高，我们小幅下调此前盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入43.9/48.7/53.2亿元（前预测值为44.1/49.0/53.5亿元），同比14.3%/11.0%/9.3%；2025-2027年公司实现归母净利润3.2/3.9/4.3亿元（前预测值为3.4/4.0/4.5亿元），同比21.2%/19.6%/12.0%；实现EPS1.92/2.29/2.57元；当前股价对应PE分别为21.2/17.7/15.8倍。维持优于大市评级。

第三季度业绩亮眼，收入利润均实现加速增长

稳健医疗(300888)
    核心观点
    第三季度收入同比增长28%，扣非归母净利润同比增长51%。2025年第三季度营业收入26.0亿元，同比+27.7%，归母净利润2.4亿元，同比+42.1%。毛利率为48.3%，同比+1.3%。公司严控费率，尽管因并购GRI增加费用使管理费用率同比+0.6%至8.4%，但销售费用率同比-1.8%至23.7%。受益于毛利率和费用率同步改善，扣非归母净利润同比+50.8%至2.2亿元，扣非归母净利率同比+1.3百分点至8.4%。期末存货金额同比+9.3%至21.4亿元，存货周转天数-11天至136天，应收/应付周转天数分别-4/-16天。
    医疗业务外延并购与内生优化共同驱动增长。前三季度收入38.3亿元，同比+44.4%，其中第三季度预计收入13.9亿元，同比+47.2%。产品方面，收购GRI公司带动手术室耗材收入同比大幅增长185.3%至11.5亿元（剔除GRI影响，Q3预计+15%）；同时，公司持续优化产品结构，高价值高毛利产品占
    比显著提升，成为内生增长的重要支撑。其中，高端敷料实现收入7.2亿元，同比+26.2%（Q3预计+26%至2.4亿元）；健康个护品类实现收入3.6亿元，同比+24.6%（Q3预计+25%至1.3亿元）。渠道方面，收购GRI公司显著提升境外业绩表现，前三季度公司境外收入同比+81.7%至21.8亿元，占医疗板块比重已提升至57%（Q3预计+82.9%至7.5亿元，占医疗板块比重约57%），其中，自有品牌的出海业务同比+24%，跨境电商同比+45%；境内渠道前三季度收入16.5亿元，同比+13.0%（Q3预计+6.2%至5.6亿元），其中，C端业务（药店及电商）同比增长+25.8%至6.6亿元（Q3预计+12.6%至2.1亿元）消费品业务卫生巾延续亮眼表现，兴趣电商突破性增长。前三季度全棉时代营业收入同比+19.1%至40.1亿元，其中第三季度预计收入12.6亿元，同比+17.3%。产品方面，奈丝公主卫生巾保持高速增长，收入同比+63.9%至7.6亿元（Q3预计+55.9%至2.2亿元）；成人服饰延续快速增长，收入同比+17.3%至7.5亿元7.5亿元（Q3预计+13%至2.3亿元）；棉柔巾高基数下增速放缓，收入同比+15.7%至11.7亿元（Q3预计+8.4%至3.6亿元）；婴童服饰受出生人口减少影响，第三季度仅个位数增长。渠道方面，线上渠道保持快速增长，前三季度收入同比+23.5%至24.6亿元（Q3预计+25%至7.6亿元），其中，以抖音为主的兴趣电商平台前三季度实现同比近80%(Q3预计+42%)的突破性增长；线下渠道中商超延续高增长的亮眼表现，前三季度收入同比+53.4%至3.6亿元（Q3预计+36.9%至1.2亿元）。自营门店“提质提效”，计划每年开设50-70家高质量新店，注重开设大店、好店和城市旗舰店，其中，全棉时代首家全球旗舰店于9月20日在武汉楚河汉街盛大开业。
    风险提示：海外需求疲软、新客户开拓不及预期、系统性风险。
    投资建议：看好消费核心品类驱动增长，医疗业务整合扩大份额。公司前三季度收入和净利润均实现30%以上的增长，单三季度利润增速进一步提速，业绩增长主要是受益于消费业务的产品驱动和医疗业务内生外延增长，并且在股权激励较快增长的目标下集团具有较强的驱动力，我们看好公司持续表现出色的成长性，并且在充沛的现金流支撑下维持较好的分红水平。我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为10.1/11.7/13.5亿元，同比
    增长44.7%/16.1%/15.5%。维持48-52元目标价，对应2026年PE24-26x，维持“优于大市”评级。

公司事件点评报告：营收拐点显现，新品延续渠道导入

甘源食品(002991)
    事件
    2025年10月28日，甘源食品发布2025年三季报。2025Q1-Q3总营业收入15.33亿元（同减5%），归母净利润1.56亿元（同减44%），扣非净利润1.40亿元（同减44%）。其中2025Q3总营业收入5.88亿元（同增4%），归母净利润0.82亿元（同减26%），扣非净利润0.76亿元（同减26%）。
    投资要点
    产品结构优化毛利改善，成本掌控能力提升
    公司2025Q3毛利率同增0.3pct至37.15%，主要系产品结构优化所致，在棕榈油成本上涨背景下，公司通过棕榈油锁价、增加主要原材料直采比例、原材料产地多元化等方式实现成本优化，毛利率有望延续改善。销售费用率同增6pct至17.33%，管理费用率同减0.2pct至3.71%，主要系公司团队扩充增加品牌广宣费用支出、叠加海外业务费用投放增加所致。净利率同减6pct至13.85%，随着规模释放，费用将持续摊平，预计盈利能力持续恢复。
    延续差异化产品开发，零食与电商渠道贡献增量
    产品端，公司围绕豆类与风味坚果做差异化产品开发，其中豆类包括风味豆与健康豆，目前绿蚕豆与翡翠豆通过产品升级拓展空间，健康豆目前处于测试阶段，此前电商试销成效良好；风味坚果围绕核心商超验证过的品类（芥末夏果）等做全渠道布局，充分开发空白市场空间。渠道端，2025Q3主要由零食量贩与电商渠道贡献增长，KA转直营渠道业绩环比有提升，后续持续做产品陈列工作，山姆渠道新品贡献增量。海外来看，泰国/印尼/马来已建立本土团队，且场景完成合规处理，预计市场环比爬坡；越南市场短期受影响，但存量需求较为稳定，预计2026年将逐步恢复销售。
    盈利预测
    我们看好公司产品差异化策略，开拓新兴渠道、迭代传统渠道，同时优化采购模式、提高原材料价格管控，公司收入规模与盈利能力有望同步提升。根据2025年三季报，我们调整公司2025-2027年EPS为2.59/3.46/4.19（前值为4.38/5.13/5.89）元，当前股价对应PE分别为22/16/13倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、商超客流量减少、新品增长不及预期、零食专营渠道增长不及预期等。

Q3业绩符合预期，矿山开发项目推进

金诚信(603979)
    主要观点：
    公司发布2025年三季报
    金诚信2025年前三季度实现营业收入99.33亿元，同比+42.50%；实现归母净利润17.53亿元，同比+60.37%。25Q3实现营收36.17亿元，同比+34.07%；实现归母净利润6.42亿元，同比+33.68%。
    矿服业务稳健，矿山开发贡献业绩增量
    公司2025年前三季度矿服业务收入52.64亿元，同比+7.92%；矿山资源开发板块收入45.67亿元，同比+131.26%。矿服业务毛利11.96亿元，同比-13.93%；矿山资源开发毛利22.35亿元，同比+155.79%。矿服板块利润减少的原因主要是：Lubambe完成收购后由矿服项目转为内部管理、Terra mining开发前期利润较低以及卡莫阿-卡库拉铜矿阶段性停工影响。
    铜矿资源放量，业绩增量可期
    金诚信自有资源板块2025年前三季度生产铜金属当量6.41万吨，较上年同期+100.65%，后续Lubambe技改、Lonshi东区等项目推进带动铜产量继续提升。哥伦比亚San Matias铜金银矿尚待当地环评，公司未来资源有增量，业绩弹性有望持续释放。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为23.18/26.79/30.19亿元（前值为21.8/24.2/26.4亿元），对应PE分别为17.49/15.13/13.43倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产能释放不及预期；铜价大幅波动；海外矿山经营风险等。

实验室服务和CMC持续强劲增长，拟收购佰翱得拓展结构生物学

康龙化成(300759)
    事件：2025Q1-3公司实现营业收入100.86亿元，同比增长14.4%；实现归母净利润11.41亿元，同比下滑19.8%；实现经调整归母净利润12.27亿元，同比增长10.8%。单季度来看，2025Q3公司实现营业收入36.45亿元，同比增长13.4%；实现归母净利润4.40亿元，同比增长42.5%；实现经调整归母净利润4.71亿元，同比增长12.9%。
    点评：
    实验室服务和CMC持续强劲增长，公司上调全年业绩指引。
    分业务来看：2025Q1-3公司实验室服务实现营业收入60.04亿元，同比增长15.0%，毛利率45.1%，同比提升0.3pct，该板块新签订单同比增长12%以上（增速高于上半年）。2025Q1-3公司CMC（小分子CDMO）实现营业收入22.93亿元，同比增长16.0%，毛利率32.1%，同比提升1.3pct，该板块新签订单同比增长约20%。2025Q1-3公司临床研究服务实现营业收入14.40亿元，同比增长10.3%，毛利率11.8%，同比下降1.4pct。2025Q1-3公司大分子和细胞与基因治疗服务实现营业收入3.36亿元，同比增长8.1%，毛利率-49.1%，同比下降6.3pct。
    分客户来看：2025Q1-3公司来自于全球前20大制药企业客户的收入同比增长37.9%，占比约18%；来自于其它客户的收入同比增长10.3%，占比约79%；来自于新增客户的收入占比约3%。
    分区域来看：2025Q1-3公司来自北美客户的收入同比增长11.9%，占比约64%；来自欧洲客户的收入同比增长23.2%，占比约19%；来自中国客户的收入同比增长16.1%，占比约15%；来自其他地区客户的收入占比约2%。
    总结：公司四大业务板块经营稳健，实验室服务和CMC业务持续强劲增长，2025Q1-3公司整体新签订单同比增长13%以上，公司上调2025年全年收入增长目标至12-16%（前值为10-15%）。我们认为，公司客户结构以Biotech为主，对于投融资相对敏感，随着美联储进入降息周期，公司业绩有望实现边际加速。
    拟收购佰翱得，拓展结构生物学业务。
    公司宣布拟收购无锡佰翱得82.54%的股份。佰翱得致力于为全球创新药物研发机构提供“以复杂蛋白制备为基础，以结构生物学为核心，以冷冻电镜为特色”的新药早期研发服务，打造国际高端结构生物学领域领军品牌。佰翱得和康龙化成的协同作用显著：1）佰翱得拥有优质的客户基础，借助康龙化成的一体化平台，有望进一步触达更多全球客户；2）结构分析生物学业务与康龙化成生物科学服务业务高效协同；3）进一步强化康龙化成各类蛋白和抗体的表达和筛选技术能力；4）通过康龙化成的AI技术平台，提升数据解析能力。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为140.86亿元、162.03亿元、186.47亿元，归母净利润分别为16.71亿元、20.21亿元、24.23亿元，EPS（摊薄）分别为0.94元、1.14元、1.36元，对应PE估值分别为36.24倍、29.96倍、24.98倍。
    风险因素：地缘政治和关税不确定的风险；生物医药行业投融资不及预期的风险；行业竞争格局加剧的风险。

25Q3业绩增长超30%，盈利能力持续提升

可孚医疗(301087)
    事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营业收入23.98亿元（yoy+6.63%），归母净利润2.60亿元（yoy+3.30%），扣非归母净利润2.22亿元（yoy+1.46%），经营活动现金流净额5.90亿元（yoy+35.36%）。其中2025Q3实现营业收入9.02亿元（yoy+30.72%），归母净利润0.93亿元（yoy+38.68%）。
    点评：
    核心板块发力驱动成长，聚焦战略成效凸显提振盈利能力。2025Q3公司实现营业收入9.02亿元（yoy+30.72%），展现较好的成长态势，我们认为一方面得益于公司近年来实行产品聚焦战略成效凸显，即集聚资源积极拓展呼吸机、血糖\尿酸监测仪、助听器等发展空间大且毛利率较高的产品，核心产品放量，从而驱动收入快速增长，另一方面是因为并购标的华舟和香港喜曼拿并表，增厚收入。从盈利能力来看，随着公司对盈利能力偏弱、发展潜力有限的低效产品进行调整，公司盈利能力持续提升，2025Q3销售毛利率为54.79%（环比和同比均提升约2个百分点）。展望未来，我们认为未来随着自产呼吸机、血糖监测产品、血糖尿酸一体机等产品逐步放量，核心业务有望保持快速增长，盈利能力有望不断增强。
    H股发行+并购赋能，国际市场拓展潜力可期。2025年7月，公司筹划H股发行，我们认为通过港股平台上市，有助于提升公司海外业务拓展能力、优化跨境并购的资本运作效率，并有效增强全球品牌影响力，加速国际化进程。此外，公司上半年已成功完成对上海华舟、香港喜曼拿两个项目的收购，并表增厚公司收入的同时，提升了公司产品和海外渠道能力，预计海外收入今年有望实现快速增长，国际市场拓展潜力可期。
    健耳经营向好，投资脑机赋能发展。近年来，健耳听力经过精细化管理，经营持续向好，我们认为全年有望步入盈亏平衡拐点。此外，公司2024年投资纽聆氪医疗，该公司以脑机接口为抓手，开发仿生眼与仿生耳产品，切入感官康复市场，技术落地路径清晰，我们认为纽聆氪医疗跟健耳的助听器业务存在较好的产业协同效应，未来健耳有望通过脑机接口技术探索更先进的听力康复方案，挖掘听力市场潜力。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为33.30、39.11、45.56亿元，同比增速分别为11.6%、17.4%、16.5%，归母净利润分别为3.88、4.85、5.90亿元，同比增速分别为24.6%、24.8%、21.6%，对应2025年10月29日股价，PE分别为23、19、15倍，维持“买入”投资评级。
    风险因素：新产品放量不及预期；海外市场拓展不及预期；并购整合不及预期；H股发行不及预期。

Q3按下加速键，物理AI多赛道布局

索辰科技(688507)
    2025年10月29日，公司发布2025年三季报。
    前三季度收入增速符合全年预期，Q3增速超预期。1-3Q25公司实现营收1.06亿元，yoy+27.8%；1/2/3Q25分别实现营收0.39/0.19/0.49亿元，yoy+21.7%/-6.6%/56.1%，边际显著提速。
    OpEx微降，经营费用率显著改善。1-3Q25公司OpEx约为1.57亿元，yoy-1.8%。其中，销售/管理/研发费用率为16.0%/56.4%/76.0%，yoy-7.5pct/-5.1pct/-32.1pct。研发费用率大幅优化主因部分研发人员工资计入项目成本。
    毛利率及净利率相对稳定。1-3Q25公司综合毛利率41.9%，yoy-0.6pct，同比持平。1-3Q25公司实现归母净利润-0.76亿元（前值为-0.71亿元），3Q25公司归母净亏损0.30亿元，单季度同比亏损扩大主因子公司增多导致支出扩大以及闲置资金理财收益较上年同期减少所致。
    边际看点：10月布局航天物理AI赛道，9月低空物理AI中标落地。①10月9日，公司收购航天科技标的昆宇蓝程，昆宇蓝程的卫星应用与空间安全监测、数字工程与系统研制等业务有望助力公司实现商业航天的场景落地。②9月24日，公司绍兴低空三维物理地图项目中标落地，项目金额3,170万元（超预期）。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计公司25~27年营业收入分别为5.0/6.2/7.8亿元，同比增速分别为30.6%/25.5%/26.0%；归母净利润分别为0.56/0.81/1.19亿元，同比增速分别为34.5%/45.2%/46.8%，对应19X/15X/12X PS，维持“买入”评级。
    风险提示
    特种客户集中度较高与应收账款回收风险；汽车等民营市场行业拓展不及预期风险；物理AI商业化变现不及预期风险。

三季度业绩稳健增长，海外业务表现亮眼

呈和科技(688625)
    核心观点
    前三季度归母净利润实现稳健增长，海外业务表现亮眼。2025年前三季度公司实现营业收入7.40亿元，同比增长14.16%；实现归母净利润2.28亿元，同比增长15.09%；实现扣非归母净利润2.17亿元，同比增长11.69%。公司前三季度整体销售毛利率为45.43%，销售净利率为30.78%，盈利能力保持稳定，研发费用率3.80%，持续巩固技术壁垒，销售费用率与管理费用率持续下降，降本增效效果显著，账上现金充裕，利息收入大于支出。单季度来看，公司第三季度实现营业收入2.69亿元，同比增长14.84%，环比增长7.17%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长14.66%，环比增长6.58%，季度间保持良好增长趋势。公司业绩增长主要得益于核心产品在高分子材料助剂领域的国产化率和市场渗透率提升，公司积拓宽现有产品应用下游，通过实施差异化竞争策略开拓国内和海外市场，以及持续进行降本增效。2025年上半年，公司海外营收达1.20亿元，营收占比提升至25.38%，毛利占比提升至29.06%，且海外业务毛利率达52.42%，比国内高8.89pcts，公司出海战略取得阶段性显著成效。
    国际贸易摩擦风险升级，成核剂国产化率有望加速提升。据公司公告，2023年我国成核剂进口替代率为30%，预计2025年将提升至34%，公司是国内成核剂销售额最大的公司，也是国产替代的核心公司。公司成核剂的主要竞争对手为美国美利肯等公司。在国际贸易风险提升的背景下，我们认为成核剂国产替代率有望加速提高，而公司成核剂产品性能可对标美利肯同代产品，产品售价更低，且南沙基地投产后公司现有产能充足，有望抓住机遇实现成核剂产品的加速推广。2025年上半年公司成核剂实现营业收入2.97亿元，同比增长17.29%，预计市场份额持续提升。
    公司积极寻求外延式并购战略。公司原计划收购ITO靶材龙头企业映日科技不低于51%股权，但未能就本次交易事项的核心条款与映日科技股东达成一致意见，经公司充分审慎研究并与交易对方友好协商，交易各方一致同意终止本次交易事项。后续，公司将持续寻找与公司战略发展相匹配或能产生协同效应的项目机会，从而提升综合竞争实力，推动公司高质量发展。
    风险提示：市场开拓风险；业务拓展、在建项目进展不及预期的风险等。投资建议：维持“优于大市”评级。我们维持对公司的盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为3.01/3.50/4.02亿元，同比增速为20.1%/16.5%/14.7%，摊薄EPS为1.60/1.86/2.13元，当前股价对应PE为23.7/20.3/17.7x，维持“优于大市”评级。

资本市场活跃度回升，业绩高速增长

同花顺(300033)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2025年三季报，前三季度实现营收32.6亿元，同比增长39.7%；实现归母净利润12.1亿元，同比增长85.3%；实现扣非归母净利润11.7亿元，同比增长85.5%。单Q3，实现营业收入14.8亿元，同比增长56.7%；实现归母净利润7.0亿元，同比增长144.5%；实现扣非归母净利润6.9亿元，同比增长139.4%。
    资本市场活跃度回升、投资者信心修复带动需求增长
    1）25Q3合同负债25.2亿元，同比增长69.5%，主要原因是报告期内资本市场活跃度增加，公司销售收款大幅增长，未确认收入暂列合同负债同步增加；2）25Q3经营性现金流22.0亿元，同比增长235.32%，主要原因是资本市场持续走强，公司业务规模扩大，销售收款大幅增长。
    加大AI研发投入，同花顺网站与APP用户活跃度提升
    公司加大AI等领域研发投入，推进产品与大模型技术融合创新，优化核心产品竞争力与用户体验，增值电信业务增长较快；同花顺网站与APP用户活跃度提升，基金、证券、期货等金融机构加大宣传力度，非金融客户增加线上品牌推广，驱动广告和互联网推广服务收入增长。
    投资建议
    我们认为，资本市场活跃度持续回升对公司具备持续利好作用，AI研发投入增加，AI大模型与产品融合有望赋能公司主营业务。预计公司2025-
    39.2%/22.7%/18.6%；归母净利润27.6/36.1/44.9亿元，同比增长51.1%/31.0%/24.3%，当前市值对应PE75.5x/57.7x/46.4x，维持“买入”评级。
    风险提示

电解铝价涨增厚利润，新增产能有序释放

天山铝业(002532)
    主要观点：
    公司发布2025年三季报
    天山铝业2025年前三季度实现营收223.21亿元，同比+7.34%，实现归母净利润33.40亿元，同比+8.31%。25Q3实现营收69.94亿元，同比-0.25%，环比-5.53%；实现归母净利润12.56亿元，同比+24.30%，环比+22.41%。
    电解铝价格提升带动盈利增长
    2025年三季度电解铝均价20740元/吨，同比24Q3增加5.96%，环比25Q2增加2.64%。海外铝厂减产，国内铝锭持续去库存，叠加宏观利好频出，电解铝价格持续提升，2025年10月28日国内电解铝现货价达到21176.67元/吨，铝价上行利好公司收入、利润提升。
    增量项目推进，业绩弹性有望释放
    公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目建设进展顺利，预计2025年11月底实现首批电解槽通电，26Q2完成全部电解槽通电并达产。印尼氧化铝项目已完成环评工作，当前正在有序推进港口码头工程设计等前期工作。公司增量项目有序推进，后续业绩弹性有望持续释放。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为48.67/56.33/66.72亿元（前值为46.05/52.93/63.71亿元），对应PE分别为13.19/11.40/9.62倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    铝价大幅波动；原材料和能源成本大幅波动；云南供电问题影响生产等。

公司事件点评报告：巨龙铜矿投资收益再进一步，归母净利润提升

藏格矿业(000408)
    事件
    藏格矿业发布2025年三季报：公司2025年前三季度实现营业收入24.01亿元，同比+3.35%；扣非净利润为27.56亿元，同比+49.27%。公司2025Q3实现营业收入7.23亿元，同比+28.71%；扣非净利润9.48亿元，同比+66.62%。
    投资要点
    氯化钾业务表现优异，受益于钾肥价格上涨，碳酸锂业务受停产影响有所拖累
    （1）氯化钾：2025年Q3产量为21.64吨，同比-7.28%，环比-33.66%，前三季度产量达成全年产量目标的70.16%；销量为24.79万吨，同比+41.74%，环比-30.54%，上半年销量完成全年销量目标的82.51%。为响应国家政策要求，保障市场供应，公司于2025年前三季度释放国储氯化钾库存约8万吨。因此，报告期内销售量高于生产量约8.22万吨。
    售价及成本方面，2025年前三季度氯化钾营业收入21.00亿元，同比+39.09%；；平均售价(含税)同比增长26.88%；平均销售成本同比下降19.12%；毛利率同比增加20.78%。
    （2）碳酸锂：2025年Q3产量为851吨，同比-75.46%，环比-71.68%，前三季度完成全年产量目标的70.75%；销量为330吨，同比-87.21%，环比-88.78%，前三季度完成全年销量目标的56.40%。
    售价及成本方面，2025年前三季度碳酸锂营业收入2.86亿元；受价格持续下行的影响，碳酸锂平均销售单价为67305.97元/吨，同比-24.59%；平均每吨销售成本为40981.60元，维持较为稳定的水平，同比+2.98%；毛利率同比下降18.42%。
    巨龙铜矿投资收益持续亮眼，二期项目取得重大进展
    2025年Q3，参股公司巨龙铜业实现矿产铜产量4.97万吨，同比+21.22%，环比+6.20%；公司取得投资收益6.86亿元，同比+35.04%，环比+4.89%。
    2025年第三季度，巨龙铜矿二期改扩建工程迎来重大进展。第二选矿厂精选系统已成功试车，为后续清水联动试车奠定了良好基础，有力保障了项目如期投产。同时，德庆普尾矿库主排洪隧洞下游段也已安全精准贯通，进一步为二期项目的顺利建成提供坚实支撑。
    项目进展顺利，钾锂产能正稳步推进
    （1）氯化钾：
    老挝钾盐矿项目：稳步开展项目建设前的各项准备工作，包括临水、临电、进场道路；持续推进充填技术攻关、降本、安全及环保，持续开展老卤固化试验；全面推进项目设计工作，有序开展地质勘查和地形测绘，为项目初步设计及施工设计提供基础支撑。
    （2）碳酸锂：
    麻米错盐湖项目：按计划推进，现已完成光伏电站建设合同签订，全力推进用地手续办理；厂房建设进度整体符合预期，可在气温下降前实现封闭并采取临时供暖，以保障后续施工；与多家银行对接项目贷款事宜，资金保障工作稳步落实。
    结则茶卡与龙木错盐湖项目：国能矿业稳步推进万吨氢氧化锂委托加工项目建设，目前一期3300吨产线已顺利贯通，基本建成电力配套设施并同步推进后续工作。
    藏格钾肥开始复产，碳酸锂全年目标有所下调
    藏格钾肥于2025年9月30日取得察尔汗盐湖钾镁矿的《不动产权证书（采矿权）》与《采矿许可证》，在延续主矿种钾盐开采的基础上，新增矿盐、镁盐、锂矿、硼矿共伴生矿种的开采权。根据《资源储量核实报告》和《开发利用方案》，矿区保有KCl资源量2309.66万吨，设计生产规模主产品氯化钾120万吨/年，副产品电池级碳酸锂1万吨/年，副产品工业盐、镁、硼正待办理相关手续，实施有序开发。
    根据《关于同意恢复锂资源开发利用活动的批复》，藏格钾肥获准恢复锂资源开发利用活动，藏格锂业于2025年10月11日正式复产。结合2025年剩余有效生产时间，公司对年度碳酸锂产销计划进行调整，产量由原计划11000吨调整为8510吨、减少2490吨，销量由原计划11000吨调整为8510吨、减少2490吨。
    盈利预测
    我们预测公司2025-2027年营业收入分别为37.37、52.60、66.60亿元，归母净利润分别为38.20、49.20、62.61亿元，当前股价对应PE分别为25.1、19.5、15.3倍。
    考虑到公司盐湖提锂成本优势显著，盐湖锂盐和钾肥未来放量可期。巨龙铜矿持续扩大产能，且铜价中枢开始上移。预计公司远期业绩将继续增长，因此维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）全球锂盐湖及锂矿投产超预期；2）锂电池需求不及预期；3）公司盐湖、钾矿开采进度不及预期；4）巨龙铜业盈利不及预期；5）氯化钾价格大幅波动；6）钾肥需求不及预期等。

单三季度收入同比增长12%，收购智能科技60%股权打开驾驶域控成长空间

科博达(603786)
    核心观点
    得益于新产品、新客户项目量产，科博达营收持续增长。公司2025年前三季度实现营收49.97亿元，同比增长16.5%，实现归母净利润6.46亿元，同比增长14.2%。拆单季度看，公司2025Q3实现营收17.33亿元，同比增长11.8%，环比增长3.6%，归母净利润2.18亿元，同比减少0.1%，环比减少11.2%。分产品看，2025Q3照明控制系统营收7.8亿元，同比增长2%，环比减少13%，电机控制系统营收2.7亿元，同比增长16%，环比增长5%，车载电器与电子营收2.5亿元，同比增长17%，环比增长8%，能源管理系统营收1.4亿元，同比减少43%，环比减少36%。
    公司2025Q3净利率下降1.5pct。2025Q3公司毛利率13.9%，同比-16.7pct，环比-13.3pct，净利率12.6%，同比-1.5pct，环比-2.1pct。2025Q3公司四费率14.6%，同比+2.3pct，环比+4.6pct。
    聚焦高价值量产品，单车价值量持续提升，持续打造域控制器平台化企业。2024年，公司将进一步优化产品结构，向域控制器、efuse、区域控制器、中央网关等更高价值产品发展或聚焦。考虑参股公司科博达智能科技智能驾驶域控制器业务，预计最高单车价值量可达1万元以上。
    加快全球化布局，在手订单充沛。2025年上半年，科博达新获定点项目预计生命周期销售额超过70亿元。特别是，获得某国际知名整车厂新世代架构下超级大脑之一中央域控产品定点；本次定点是全球平台LED前大灯、尾灯控制器项目之后，科博达在该整车厂全球平台取得的又一重大突破。中央域控产品是该国际知名整车厂首创的车辆控制超级大脑，负责基础功能和车况管理，涵盖车辆进入、空调与舒适系统、内外照明、数据流处理及远程软件升级等诸多功能。2025年9月4日，公司发布《科博达技术股份有限公司关于购买股权暨关联交易的公告》，科博达技术股份有限公司拟以现金方式收购上海科博达智能科技有限公司60%股权，打开高单价驾驶域控成长曲线，科博达智能科技目前定点项目的产品生命周期销售额超200亿元，并实现国内多家主流品牌车型的量产配套。
    投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。我们维持盈利预测，预期2025/2026/2027年营收72.0/92.7/114.0亿，利润10.1/12.8/15.4亿，维持“优于大市”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期，原材料上涨的风险等。

渠道策略调整致三季度收入增速放缓，盈利能力较快提升

盐津铺子(002847)
    核心观点
    公司公布2025年三季度业绩：3Q25实现营业总收入14.9亿元，同比+6.0%；实现归母净利润2.3亿元，同比+33.5%；实现扣非归母净利润2.2亿元，同比+45.0%。
    Q3收入增速放缓，系渠道端主动调整。Q3公司收入同比+6.0%，增速环比有所放缓，主要系公司主动调整渠道结构，收缩了电商渠道部分低毛利品类的销售。分品类看，核心品类大魔王魔芋延续强劲增长，预计仍实现翻倍式增长，持续贡献主要增量。分渠道看，定量流通渠道增速领衔，量贩零食渠道维持较高增速，电商渠道Q3收入下滑接近40%，系主要拖累。
    Q3盈利能力大幅提升，着力提升经营质量。1）毛利率端，受益于公司产品结构的优化，大单品占比进一步提升，Q3毛利率在原料成本高位的情况下仍有1pp的同比提升。2）费用有效管控，销售费用率同比-3.5pp，与公司主动调整电商渠道有关，减少了低回报率的部分线上营销费用投入。管理/研
    发/财务费用率分别同比+0.1/-0.2/+0.3pp，变化不大。Q3归母净利率达15.6%，同比+3.2pp、环比+2.1pp，均有显著改善。
    盈利预测与投资建议：综合来看，Q3公司经营上更加注重增长质量，尤其是核心品类的全渠道布局、核心品牌的建设。“大魔王”品牌在麻酱魔芋赛道已建立起强大的市场认知与消费者心智影响力，目前在线下渠道仍有较大渗透空间，成为后续公司增长的稳定支撑。此外，渠道建设也在有效推进，公司在巩固量贩零食渠道优势的同时，凭借大魔王系列在定量流通取得较大突破，近期在头部高端会员店上市第二款鹌鹑蛋产品，全渠道布局日趋完善。Q3电商渠道调整预计接近尾声，我们预计Q4开始公司增长动能将逐步恢复，建议持续关注公司核心品类渠道扩张情况、新品表现。考虑到电商渠道策略调整幅度较大，相应地，整体盈利水平中枢抬高，我们小幅下调2025-2027年收入预测，并小幅上调2025-2027年利润预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入60.1/70.0/80.1亿元（前预测值63.3/75.7/88.3亿元），同比+13.4%/+16.4%/+14.4%；实现归母净利润8.3/10.2/12.7亿元（前预测值8.0/9.8/12.7亿元），同比+29.7%/+23.0%/+24.2%；EPS分别为
    3.04/3.74/4.65元；当前股价对应PE分别为23/19/15倍。公司供应链优势突出、大单品打造能力不断强化，且持续通过现金分红及股份回购的方式加强股东回报，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济增长受外部环境变化的负面影响；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；渠道拓展进程不及预期。

2025年三季报点评：Q3业绩稳健增长，创新产品开疆拓土

艾为电子(688798)
    事件：艾为电子10月27日晚发布了2025年三季报，2025年前三季度实现营业收入21.76亿元（YOY-8.02%）；实现归母净利润2.76亿元（YOY+54.98%）；实现扣非后归母净利润1.93亿元（YOY+42.27%）。对应3Q25单季度，公司实现营业收入8.07亿元（YOY+2.83%，QOQ+10.59%）；实现归母净利润1.19亿元（YOY+37.93%，QOQ+28.95%）；实现扣非归母净利润0.70亿元（YOY+3.13%，QOQ-9.17%）。
    三大产品线持续创新，三大应用领域不断开拓。公司主要针对高性能数模混合信号、电源管理、信号链三大类产品持续进行产品创新，并持续开拓消费电子、工业互联、汽车市场领域。截至2025年6月30日，公司已有1500余款产品型号，2025年上半年产品销量超27亿颗。
    1）在高性能数模混合信号芯片方面：在车载电子领域，公司推出了首款车规级LIN RGB氛围灯驱动SOC芯片，该产品高度集成了高压LIN PHY、MCU、高压LED Driver和颜色校正算法，为汽车氛围灯提供了优异的单芯片解决方案，在多家客户实现量产出货。同时，公司推出了首款车规级音乐律动MCU，车规T-BOX的音频功放芯片/车规4*80W音频功放芯片通过AEC-Q100认证并开始出货。在端侧AI领域，公司发布新一代压电微泵液冷主动散热驱动方案，满足高算力手机、PC及AI眼镜等AI终端设备的散热要求。
    2）在电源管理芯片方面：公司积极布局信号路径保护芯片、第二代高性能线性充电芯片、OVP和OCP等产品。公司推出多款电源管理芯片，包括高PSRRLDO、低压Buck、低功耗buck-boost、单通道高精度背光、多通道高精度背光、高压IR LED驱动等。DCDC方面，APT buck-boost产品除在手机上持续出货外，持续导入多家模块和工业客户，实现大规模量产，同时突破车载行业重点Tier1客户。
    3）在信号链芯片方面：公司推出了首款应用于卫星通讯的宽频LNA，能够覆盖北斗，天通等多个应用场景，在多个头部品牌客户完成了导入和量产。公司在运放&比较器、模拟开关、电平转换、逻辑、基准等品类上全面丰富多款产品。运放&比较器推出高压通用和高压高精度产品，全面进入工业领域。低压通用运放在家电的头部客户实现大规模量产。
    投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为3.75/5.15/6.69亿元，对应现价PE分别为52/38/29倍，公司通过AIOT、工业、汽车领域的不断拓展，成长脉络清晰。维持“推荐”评级。
    风险提示：产品研发迭代不足的风险；下游需求波动的风险；市场竞争加剧的风险。

三季度业绩承压，后续关注新医美产品进展

爱美客(300896)
    核心观点
    三季度整体业绩承压。公司2025年三季度实现营收5.66亿元，同比-21.27%，取得归母净利润3.04亿元，同比-34.61%，扣非归母净利润2.55亿元，同比-42.37%。整体前三季度收入同比-21.49%，归母净利润同比-31.05%。公司业绩表现承压，一方面行业终端仍受消费力下行压力影响，以及行业医美产品竞争加剧。此外，公司自身产品线处于新老交替期，传统医美产品需求走弱，后续重点关注肉毒、减重等医美产品的进展。
    毛利率同比下滑，收入下滑及费用相对刚性。公司2025年三季度实现毛利率93.19%，同比-1.36pct，预计受产品结构变化及行业竞争加剧等因素影响。费用率方面，销售费用率15.37%，同比+6.39pct；管理费用率8.82%，同比+5.51pct，研发费用率14.3%，同比+5.72pct，整体受到费用刚性及收入下降影响。研发端公司持续投入，致力于后续产品梯队的建设。现金流方面，公司前三季度实现经营性现金流净额10.73亿元，同比-30.12%，系净利润同比下降及营运资金变动所致。
    风险提示：在研项目进度不及预期；终端销售不及预期；竞争环境恶化。投资建议：在当前产品线处于新老交替期阶段，公司传统医美产品需求有所走弱下带来业绩承压。中长期而言，医美消费渗透率仍有较大提升空间。公司一方面自研投入打造新产品线，另外外延并购丰富产品管线，同时也打开国际化业务，为业绩增长提供新的增量。考虑当前行业竞争仍在加剧及公司新品上市仍需一段时间，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测至15.64/17.94/20.99亿元（前值分别为18.55/20.73/23.25亿元），对应PE分别为31.6/27.5/23.5倍，维持“优于大市”评级。

2025年三季报点评：规模扩张提速，资产质量稳健

渝农商行(601077)
    核心观点
    营收利润稳健增长。公司2025年前三季度分别实现营收、归母净利润216.58亿元、106.94亿元，分别同比增长0.67%、3.74%，增速较上半年分别回升0.20pct、下滑0.89pct。其中三季度单季实现营收69.17亿元，同比增长1.10%；实现归母净利润29.95亿元，同比增长1.53%。公司2025年前三季度年化加权ROE14.48%，同比下降0.40pct。从业绩增长归因来看，主要是公司资产规模扩张及拨备反哺对业绩贡献较大，但在去年同期高基数上，其他非息收入则显示为拖累项。
    规模扩张提速。公司2025年9月末总资产同比增长9.1%至1.66万亿元，环比来看增速仍然提升。资产端，9月末贷款（不含应计利息）同比增长8.8%至7780亿元。前三季度累计新增信贷626亿元，分项来看，对公/个人/票据贷款分别投放610/106/-90亿元。三季度单季新增信贷127亿元，同比多增42亿元，分项来看，对公/个人/票据贷款分别投放24/33/71亿元，个人及票据同比多增26亿元、43亿元，对公同比少增27亿元。9月末，公司贷款、存款（均不含应计利息）分别较年初增长8.9%、9.0%。9月末，公司核心一级资本充足率12.98%，较6月末略微下滑0.32pct。
    净息差企稳，非息有所波动。我们测算的公司2025年三季度单季度净息差1.51%，较二季度上升3bps，实现企稳。公司前三季度净利息收入同比增长6.9%至178.50亿元，增速较上半年回升0.90pct。此外，手续费及佣金净收入10.57亿元，同比下降16.7%；其他非息收入15.20亿元，在去年同期高基数上同比下降40.8%。非息收入总体有所波动。
    资产质量持续提升。公司9月末不良贷款率1.12%，较6月末下降5bps，有所改善；拨备覆盖率364.82%，较6月末提升9.24pct，风险抵补能力增强。整体来看，公司资产质量在稳健基础上持续提升。
    投资建议：公司基本面整体表现较为稳定，我们维持盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润为122/130/140亿元，对应同比增速为6.1%/6.7%/7.2%；摊薄EPS为1.06/1.13/1.21元；当前股价对应的PE为6.4/6.0/5.6x，PB为0.57/0.53/0.50x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

2025年三季报点评：财富管理回暖延续，优质客群优势强化

招商银行(600036)
    核心观点
    业绩稳健，营收降幅进一步收窄。2025年前三季度实现营收2514亿元，同比下降0.51%，较上半年降幅收窄约1.2个百分点。归母净利润1137亿元，同比增长0.52%，较上半年增速提升0.27个百分点。年化后ROAA和ROAE分别为1.22%和13.96%，同比分别下降0.11个和1.42个百分点。
    手续费净收入实现正增长，财富管理业务收入增速提升。前三季度非息收入同比下降4.2%，其中，手续费净收入同比增长0.9%，较上半年提升2.8个百分点。公司前三季度财富管理手续费206.7亿元，同比增长18.76%，较上半年提升6.9个百分点，其中代理基金手续费41.67亿元，同比增长38.76%。大财富管理业务（包括资管和托管）净收入合计为326亿元，同比增长11.5%。优质客群依然是最具核心的竞争优势之一。期末零售客户2.20亿户，较年
    初增长4.76%，其中金葵花及以上客户、私人银行客户较年初分别增长10.42%
    和13.20%。期末公司管理的零售AUM达16.60万亿元，较年初增长11.19%。规模扩张稳健，净息差环比降幅收窄。前三季度净利息收入同比增长1.7%，增速稳健。公司披露的前三季度净息差1.87%，较上半年下降1bp；第三季度净息差1.83%，环比下降3bps，较二季度降幅收窄2bps。其中，第三季度贷款收益率3.25%，较二季度下降13bps；存款成本1.13%，较二季度下降10bps，公司持续推动低成本核心存款增长。期末资产总额12.64万亿元，贷款总额7.14万亿元，存款总额9.52万亿元，较年初分别增长了4.05%、3.60%和4.64%。其中，对公贷款和零售贷款分别增长了10.01%和1.43%。资产质量稳健，拨备覆盖率稳定在高位。期末不良率0.94%，较6月末提升1bp，较年初下降1bp；期末关注率1.43%，与6月末持平，逾期率1.34%，较6月末下降2bps，资产质量稳健。公司口径来看，对公不良率从年初的1.01%减至9月末的0.82%，零售不良率则从0.98%上升至1.05%，主要是小微贷款不良率有所提升，个人住房贷款、信用卡贷款不良率都已趋于平稳。上半年信用减值损失同比下降了8.24%，测算年化信用成本0.68%，同比下降约6bps，主要是资产质量趋于平稳；期末拨备覆盖率406%，较6月末下降约5个百分点，依然处在高位。
    投资建议：维持2025-2027年净利润1508/1581/1691亿元的预测，对应同比增速为1.6%/4.9%/7.0%，对应PB值为0.91x/0.84x/0.77x。公司治理机制、文化体系以及优质客群是其重要的护城河，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。

拥抱商超定制成效初显，加码冷冻烘焙赛道

安井食品(603345)
    核心观点
    安井食品2025年前三季度实现营业总收入113.71亿元，同比增长2.66%；实现归母净利润9.49亿元，同比减少9.35%；实现扣非归母净利润8.67亿元，同比减少13.36%。2025年第三季度实现营业总收入37.66亿元，同比增长6.61%；实现归母净利润2.73亿元，同比增长11.80%；实现扣非归母净利润2.64亿元，同比增长15.27%。
    拥抱商超定制成效初显，新零售、特通实现高增。分渠道看，2025年第三季度经销商/商超/特通/新零售及电商渠道收入同比-0.6%/+28%/+68%/+38%。公司拥抱商超定制化战略推进顺利，在沃尔玛等渠道定制产品进展顺利；特通渠道受益于直营餐饮、茶饮等新增客户增量。分产品看，2025年第三季度调制食品/菜肴制品/米面制品收入分别同比+6.4%/+8.8%/-9.1%，其中调制食品预计受益于肉多多烤肠产品放量以及锁鲜装产品稳健增长；菜肴制品中小酥肉、虾滑等单品增长表现较好。
    费用率下降，盈利能力改善。2025年第三季度公司毛利率环比改善，主要系毛利率较低的小龙虾业务占比下降。2025年第三季度公司销售/管理费用率分别为6.1%/3.0%，同比-0.3pct/-0.5pct，销售费用率下降主因广告宣传费减少，行业价格战效果预计减弱。管理费用率下降主因股份支付费用减少。在此基础上，2025年第三季度公司扣非归母净利润率同比提升0.5pct至7.0%，盈利能力实现改善。
    坚持产品创新驱动，加码冷冻烘焙赛道。公司明确产品创新驱动，持续推进商超定制、新零售及特通定制，通过高品质、差异化产品矩阵满足多元化消费需求，如肉多多烤肠表现良好。2025年第三季度完成对鼎味泰的并表，在此基础上公司重视冷冻烘焙赛道，计划变更3.61亿元募集资金投入鼎益丰烘焙项目建设。
    风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，新品推广不及预期等。
    投资建议：由于速冻食品下游需求较为疲软，我们小幅下调此前收入预测，但是公司降本增效措施效果明显，上调2025年利润预测。我们预计2025-2027年公司实现营业总收入157.6/170.1/182.5亿元（前预测值为158.2/172.3/184.8亿元），同比4.2%/7.9%/7.3%；2025-2027年公司实现归母净利润14.2/15.4/16.6亿元（前预测值为14.0/15.6/16.7亿元），同比-4.4%/8.8%/7.2%；实现EPS4.26/4.63/4.97元；当前股价对应PE分别为16.4/15.1/14.1倍。维持优于大市评级。

资产质量改善，数智化转型稳步推进

金域医学(603882)
    业绩简评
    2025年10月29日，公司发布2025年三季度报告。2025年前三季度，公司实现营业收入45.38亿元，同比-19.23%；归母净利润亏损0.80亿元，扣非归母净利润亏损0.84亿元。
    单季度来看，25Q3公司实现收入15.41亿元，同比-11.32%；实现归母净利润0.05亿元（同比+24%），扣非归母净利润0.14亿元（同比+265%）。
    经营分析
    财务状况健康，资产质量改善。收入端25Q3公司实现营业收入15.41亿元，同比-11.32%，降幅较Q1（-20.35%）11和H1（-15.81%）持续收窄，常规业务压力有所缓解。盈利能力方面，公司毛利率逐季度稳步提升，叠加费用管控，共同驱动了Q3的盈利修复。此外公司财务状况健康，25Q3经营活动产生的现金流量净额6.72亿元，同比+115.41%，其中Q3单季度贡献3.21亿元，公司通过加强回款管理与成本控制，经营性支出减少，经营活动产生的现金流量净额逐季提升的趋势明显。应收账款方面，公司应收账款从2024年末的43.96亿元降至Q3末的38.27亿元，资产质量得到改善。
    产品组合升级，惠民体系项目收入高增。公司推出的四大特色学科（肿瘤、血液、感染、神经与精神）惠民体系产品持续升级，如实体瘤优化肿瘤筛查产品体系，引进多癌种联检项目，扩大实体瘤惠民项目体系到69个项目，截至2025Q3，公司惠民体系项目收入同比增长53.8%，项目推广成效良好。
    创新与数智化转型稳步推进。公司域见医言大模型已集成DeepGem基因多模态大模型能力，继续进行专病模型训练研发中。智能体小域医已通过小程序/院内嵌入HIS部署，触达终端用户，实现模型应用商业化闭环。截至2025Q3，“小域医”智慧报告解读调用量超599万次，月活数14万人次。在数据交易方面，公司已在数据交易所登记6个专病数据集，共上架21个数据产品，累计已与十余家数据需求方客户签订长期合作协议。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到已披露业绩情况，我们下调盈利预测，预计25-27年公司归母净利润为-0.94/1.93/2.23亿元，分别同比增长NA、NA、16%，EPS分别为-0.20、0.42、0.48元，现价对应PE为NA、70、60倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    政策性风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险。

业绩持续承压，关注区域景气修复

迎驾贡酒(603198)
    2025年10月29日，公司披露25年三季报，期内实现营收45.2亿元，同比-18.1%；归母净利15.1亿元，同比-24.7%。25Q3实现营收13.6亿元，同比-20.8%；归母净利3.8亿元，同比-39.0%；业绩符合预期。
    经营分析
    公司25Q3报表营收情况同渠道反馈相符、营收结构中分产品&分区域下滑幅度相近，主要系普通白酒/省外区域出清节奏相对较早。1）分产品看：25Q1-Q3中高档/普通酒分别实现营收35.5/7.1亿元，同比-16.4%/-29.2%。25Q3分别实现营收10.1/2.6亿元，同比-21.8%/-22.8%。2）分区域看，25Q1-Q3省内/省外分别实现营收32.4/10.2亿元，同比-14.8%/-29.4%。25Q3分别实现营收8.7/4.0亿元，同比-21.6%/-22.7%。期内省内/省外经销商数量分别-10/-16家至771/606家。
    报表结构层面：1）25Q3归母净利率同比-8.4pct至28.1%，其中毛利率同比-6.0pct、销售费用率+3.5pct，毛销差回落预计与公司面临竞争下加大费投相关，叠加内部产品结构小幅回落；管理费用率+1.4pct，税金及附加占比+1.4pct。2）25Q3销售收现15.3亿元，同比-17%；25Q3末合同负债余额4.8亿元，环比+0.4亿元，考虑环比合同负债变量后25Q3营收同比-15%。公司省内洞藏系列动销韧性不错，行业景气冲击、品牌间拼抢需求加剧传导至表观，持续关注区域景气修复情况。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年收入分别-18.0%/+7.9%/+10.8%；归母净利分别-24.0%/+11.9%/+14.8%，对应归母净利分别19.7/22.0/25.3亿元；EPS为2.46/2.75/3.16元，公司股票现价对应PE估值分别为15.9/14.2/12.4倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    省外拓展不及预期；洞藏系列动销不及预期；区域市场竞争加剧；行业政策风险。

国际市场增长加速，业务市占率稳步提升

迈瑞医疗(300760)
    业绩简述
    2025年10月29日，公司发布2025年三季度报告：2025年前三季度公司实现收入258.34亿元，同比-12%；归母净利润75.70亿元，同比-29%；实现扣非归母净利润74.63亿元，同比-29%；2025Q3公司实现收入90.91亿元，同比+2%；归母净利润25.01亿元，同比-19%；实现扣非归母净利润25.13亿元，同比-18%。
    经营分析
    国际业务增长加速，欧洲区域表现亮眼。分区域来看，第三季度公司国际业务同比+11.93%，相较上半年提速，其中欧洲市场同比增长超过20%，独联体及中东非地区也实现双位数增长，未来公司国际业务占比还将持续提升。
    三大业务线逐步恢复，核心业务市占率稳步提升。分产线来看，生命信息与支持产线第三季度实现收入29.52亿元，同比+2.60%，其中微创外科业务增长超过25%。医学影像产线第三季度实现收入16.89亿元，同比基本持平，重点产品超高端超声前三季度收入实现翻倍增长。体外诊断产线第三季度实现收入36.34亿元，同比-2.81%，虽然国内体外诊断行业规模出现明显萎缩，但公司化学发光、生化、凝血等重点业务市占率仍在稳步提升，前三季度国内流水线装机180套，装机量已接近去年全年水平，国际流水线销售超过20套。
    维持高研发投入，创新产品持续迭代。前三季度公司研发投入26.86亿元，占营业收入比重10.40%。第三季度公司在体外诊断领域推出高敏心肌肌钙蛋白T测定试剂盒、D-二聚体测定试剂盒、游离睾酮测定试剂盒等化学发光免疫分析试剂3项；在生命信息与支持领域，公司推出了瑞智围术期决策辅助系统、瑞智设备管理信息系统、4K三维全域荧光智能影像平台、SV50呼吸机、手动腔镜直线型切割吻合器和钉仓、一次性使用电动腔镜直线型切割吻合器和钉仓、VetiNet CMS动物中心监护系统、WATO A7动物麻醉系统等新产品。在医学影像领域，公司推出了多功能术中可视化超声系统EagusTEX20系列等新产品。高端领域新产品有望带动公司长期利润率回升。
    盈利预测、估值与评级
    预计2025-2027年公司归母净利润分别为100.94、117.72、136.83亿元，同比-13%、+17%、+16%，现价对应PE为27、23、20倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    并购整合不及预期风险；汇率波动风险；研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险；集采降价超预期风险等。

Q3业绩短期承压，看好海外&海风&数据中心齐发力

明阳电气(301291)
    10月29日，公司披露2025年三季报，前三季度实现营收52.0亿元，同比+27.1%；实现归母净利润4.7亿元，同比+7.3%；毛利率22.0%，同比-1.1pct；其中Q3实现营收17.3亿元，同比+6.7%，归母净利润1.6亿元，同比-14.9%，毛利率24.0%，同比+1.3pct，Q3业绩低于预期主要系受信用及资产减值损失计提拖累。
    经营分析
    风光储持续扩容、电网投资稳健增长，公司营收维持较快增长。
    25年前三季度光伏/风电新增装机240/61GW，同比+49%/56%；电网工程投资4378亿元，同比+10%;上半年新增投运新型储能项目装机规模23.03GW/56.12GWh，同比+68%。下游高景气带动公司前三季度营收52亿元，同比+27%。前三季度毛利率下滑预计受低毛利数据中心业务占比提升影响，未来随着高毛利的海风业务和海外直销业务占比提升，公司盈利能力有望修复。
    国际化战略稳步推进，数据中心业务拓展良好。
    ①海外：公司积极实施“间接出海+全球化布局”双轮驱动发展战略，目前产品已远销全球60多个国家和地区，已在马来西亚基地正式开展设备投资，海外业务有望贡献新增长极；②数据中心：公司针对数据中心等市场不断研发新产品，合作字节、世纪互联、中国联通等客户，提供电力模块等产品，已取得一定量和订单进展，未来有望逐步打开成长空间。
    费用管控得当，短期经营性现金流承压。公司夯实内部管理，努力提高经营效率、降低营运成本，25年前三季度销售/管理/研发费用率分别为3.8%/2.4%/3.0%，同比-0.6/+0.2/-0.3pct，对冲毛利率下滑影响。前三季度经营性现金流净额-4.3亿元，主要系业务规模扩大，导致到期票据兑付、原材料备货采购及各项经营支出均有较大增加所致。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司产品矩阵进一步完善，下游多场景持续拓展，预计公司25-27年实现营收80.8/100.0/122.1亿元，同增25/24/22%；实现归母净利润7.9/10.2/13.0亿元，同增20/29/27%。公司股票现价对应PE估值为20/16/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新能源装机不及预期、电网投资下滑、海外拓展不及预期

涤纶长丝承压趋势延续

桐昆股份(601233)
    事件
    2025年10月29日公司披露三季报，前三季度实现营收673.97亿元，同比下降11.38%；实现归母净利润15.49亿元，同比增长53.34%。其中，Q3实现营收232.39亿元，同比增长-16.51%；实现归母净利润4.52亿元，同比增长872.09%。
    经营分析
    营业收入受长丝价格下降影响较大。分业务来看，公司涤纶长丝前三季度营业收入578.03亿元，占总营收86%。其中，POY/FDY/DTY营收分别为413.48/100.25/64.2亿元；PTA前三季度营业收入51.1亿元，占总营收8%。价格方面，各产品前三季度平均售价有明显降幅，具体来看，POY售价6134.58元/吨，同比下降9.55%；FDY售价5434.56元/吨，同比下降15.38%；DTY售价7579.13元/吨，同比下降-9.94%；PTA售价4243.21元/吨，同比-18.4%。主要产品价格下降是公司业绩下降主因。
    净利润较大增幅主要系原料成本下降和对外投资浙石化确认损益同比增加。公司主要原材料PX前三季度平均采购价为6067.23元/吨，同比下降-17.13%；前三季度投资收益为7.6亿元，较2024年增加2.4亿元，贡献了归母净利边际增长的45%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预测2025/2026/2027年公司实现营业收入1004.84亿元/1099.13亿元/1202.02亿元，同比-0.8%/+9.4%/+9.4%，归母净利润19.51亿元/22.50亿元/26.92亿元，对应EPS为0.81/0.94/1.12元。维持公司“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动的风险、新产能释放低于预期、宏观经济环境变化引发的风险、依赖单一市场的风险、环保和安全风险。