业绩平稳兑现，分红规划落地

山西汾酒(600809)
    业绩简评
    2026年4月22日，公司披露2025年年报，25年实现营收387.2亿元，同比+7.5%；归母净利122.5亿元，同比+0.03%。其中，25Q4实现营收57.9亿元，同比+24.5%；归母净利8.4亿元，同比-5.7%。
    经营分析
    产品端：25年汾酒/其他酒类分别实现营收374.4/11.5亿元，同比分别+7.7%/+3.1%；25Q4分别实现营收52.7/5.0亿元，同比分别+23.3%/+45.1%。其中，25年汾酒/其他酒类销量分别25.0/1.9万千升，同比分别+21.8%/+24.1%；吨价分别-11.6%/-16.9%；25年毛利率-1.4pct至74.9%，其中25Q4同比-9.6pct至67.8%，除吨价较低的其他酒类（杏花村等）高增影响外、预计汾酒主品牌内部产品结构亦呈现阶段性弱化。
    区域端：25年省内/省外分别实现营收133.9/252.0亿元，同比分别-0.8%/+12.6%；25Q4营收23.9/33.9亿元，同比分别+49.0%/+12.1%。全年维度看省外全国化进程仍在推进，25Q3省内/省外营收分别同比-35.2%/+31.1%，25Q4省内高增预计系季度间节奏调节。此外，25年省内/省外销量分别9.0/17.9万千升，同比分别+30.1%/+18.3%；吨价分别-23.8%/-4.8%。
    从报表结构来看：
    1)25年归母净利率-2.4pct至31.6.%，其中毛利率同比-1.4pct至74.9%，税金及附加占比同比+1.4pct，销售费用率&管理费用率变动有限。25Q4归母净利率-4.7pct至14.5%，其中毛利率同比-9.6pct，税金及附加占比同比+1.0pct，销售费用率-3.7pct、管理费用率-1.1pct。
    2）25年末合同负债余额70.1亿元，25Q4营收+△合同负债后同比-10.5%；25Q4销售收现63.8亿元，同比-1.1%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计26-28年收入分别+0.4%/+6.8%/+8.2%；归母净利分别-0.2%/+10.6%/+11.2%，对应归母净利分别122.2/135.2/150.5亿元；EPS为10.02/11.08/12.33元，公司股票现价对应PE估值分别为13.7/12.4/11.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期、行业政策风险、全国化不及预期、食品安全风险。

订单迎拐点、盈利创新高，奥藏锋芒蓄力生长

奥特维(688516)
    业绩简评
    2026年4月23日，公司发布2025年年报及2026年一季报。2025全年公司实现营业收入63.97亿元，同比-30.60%；实现归母净利润4.45亿元，同比-64.64%；2026年一季度实现营业收入10.32亿元，同比-33.01%，实现归母净利润0.85亿元，同比-35.42%，业绩符合预期。
    经营分析
    在手订单企稳回暖，毛利率创近年季度新高：截至2026年1月31日，公司在手订单103.86亿元（含税），同比-7.85%，较2025年底增加5.09亿元；一季度合同负债达到29.85亿元，较2025年末增长9%，表明公司新签设备订单趋势反转向好。2026年第一季度，公司销售毛利率达38%，同比+11PCT，环比+1PCT，盈利能力逐季提升、毛利率创2023年以来季度历史新高，主要由于收入结构调整，串焊机及改造服务收入占比提高所致。
    研发赋能产品竞争力，非光伏设备订单增速亮眼：公司持续加大研发力度，2026年第一季度研发费用达到1.0亿元，同比+32.8%，对应研发费用率达到9.8%，环比提升2.2PCT，公司产品竞争力持续提升。光伏设备方面，2025年多分片技术加速导入，相关产品收获客户批量订单。储能及锂电设备方面，锂电/储能模组/PACK智能产线、集装箱装配线，已取得阳光储能、海博思创、海辰储能、阿特斯、天合储能、晶科储能、中车株洲所等客户的订单；固态电池核心设备及硅碳负极设备已交付客户测试，2025年新签订单为9.50亿元，订单增长率达69.64%。半导体设备方面，铝线键合机和AOI检测设备等产品获得客户高度认可，持续获得气派科技、富满微、华润微等知名客户订单；应用于光通信的AOI设备取得应用光电等国内外客户批量订单；半导体划片机和装片机通过客户端验证并收获小批量订单；CMP设备按研发计划稳步推进，2025年公司半导体业务2025年新签订单超过2.5亿元，订单增长率达107%。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司在手订单及最新业务进展，预计公司2026-2028年盈利分别至6.2/7.2/8.1亿元，对应EPS为1.95/2.28/2.58元，当前股价对应PE分别为41/35/31倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    订单确认不及预期；订单需求不及预期；新业务开拓不及预期。

收入端高景气持续，毛利率短期承压

小商品城(600415)
    业绩简评
    2026年4月22日，公司披露2026年一季度报告，2026年一季度实现收入45.93亿元，同比增长45.29%；归母净利润9.90亿元，同比大幅增加23.29%；扣非归母净利润9.45亿元，同比增长18.87%。
    经营分析
    义乌出口高景气持续兑现，收入高增验证经营韧性。2026Q1公司整体营收实现45.29%的高增长，预计主要受益于义乌区域外贸景气度延续，市场经营、贸易相关核心业务需求旺盛，增长势头强劲。
    利润增速不及收入增速，预计主要受阶段性因素拖累。公司一季度毛利率33.78%，同比下降2.4个百分点，净利率21.63%，同比下降3.8个百分点，盈利水平短期承压。一方面高基数效应叠加业务结构扰动，新市场选位费结算节奏或有放缓，合同负债余额79.3亿元，环比2025Q4增加4.67亿元，同时低毛利配套物业收入占比有所提升，直接拉低整体盈利水平；另一方面投资收益同比由正转负，进一步对利润端形成压制。
    费用管控效果突出，规模效应持续显现。2026Q1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.8%、2.7%、0.3%，整体期间费用率4.7%，同比下降1个百分点。费用率优化来自公司精细化管理、主动控费增效，也得益于营收快速增长带来的规模效应。现金流状况充沛，为长期发展提供坚实保障。公司账面货币资金50.16亿元，现金储备充足，较强的现金流实力为后续七区市场建设推进、业务拓展及稳定分红能力提供了有力支撑。
    盈利预测、估值与评级
    CG平台AI产品与义支付业务拓展持续，综保区生态持续完善，进口业务拓展可期。我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为56.12/67.39/77.48亿元，公司股票现价对应PE估值为12/10/9倍，当前估值处于较低位置，维持“买入”评级。
    风险提示
    国际贸易环境波动风险、外贸需求不及预期、新市场建设进度不及预期、行业竞争加剧风险。

业绩增长稳健，有待新品放量

厦钨新能(688778)
    业绩简评
    4月22日，公司发布2025年报及2026年一季报：①2025A：实现收入199亿元，同比+47%；归母8亿元，同比+42%；扣非7亿元，同比+58%。毛利率10%，同比+0.2pct；扣非净利率4%，同比+0.2pct。②1Q26A:实现收入66亿元，同/环比+118%/-3%；归母2亿元，同/环比+79%/9%；扣非2亿元，同/环比+96%/9%。毛利率8%，环比-1.5pct；扣非净利率3%，环比-0.4pct。业绩符合预期。
    经营分析
    2025&1Q26具体业绩拆分：
    （1）钴酸锂：2025年收入120亿元，同增79%。2025/1Q26预计分别销量6.53/1.47万吨，同增分别41%/20%，其中2025年4.5V以上高电压占比达58%，有望持续巩固钴酸锂龙头地位。
    （2）三元：2025年收入74亿元，同增17%。2025预计销量5.55万吨，同增8%。公司凭借高电压、高功率技术优势，在稳固混动、增程和中高端电动车份额同时拓展低空、机器人领域应用。
    （3）LFP：2025预计销量2.20。公司LFP坚持差异化路线，提供低温性能材料。
    （4）氢能材料：2025年收入4.2亿元，同增3%。毛利率15%，同增1pct。业绩较为稳健。
    （5）新技术：公司聚焦钴酸锂&三元材料NL全新结构、超高镍三元、磷酸锰铁锂、钠电正极、补锂剂、固态电池及回收产业，致力于开发符合未来市场趋势的高性能电池材料，并将视野扩展到整个产业链的绿色、低碳转型，以实现可持续发展的目标。
    盈利预测、估值与评级
    公司为全球钴酸锂正极龙头，2026/2027/2028年公司业绩预计分别10/13/15亿元，对应42/34/29xPE。NL结构正极，硫化锂及富锂锰基等新产品带来广阔成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示
    全球电动车销量不及预期，全球储能装机不及预期。

公司信息更新报告：2026Q1业绩小幅下滑，产品重磅推新有望贡献增量

珀莱雅(603605)
    事件：2026Q1归母净利润同比-6.1%，利润端略有承压
    公司发布年报及一季报：2025年实现营收105.97亿元（同比-1.7%，下同）、归母净利润14.98亿元（-3.5%）；2026Q1实现营收23.05亿元（-2.3%）、归母净利润3.67亿元（-6.1%），利润端有所承压。考虑市场竞争加剧，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为15.95/17.27/18.97亿元（2026-2027年原值为19.85/22.92亿元），对应EPS为4.03/4.36/4.79元，当前股价对应PE为15.2/14.0/12.8倍，公司为国货美妆龙头，多品牌布局，核心系列推新迭代望贡献增量，当前估值合理，维持“买入”评级。
    第三梯队品牌业绩高增，洗护品类增势强劲，采购成本下降带动毛利率提升分品牌，2025年珀莱雅实现营收76.89亿元（-10.4%），主要系天猫直营渠道调整，彩棠/OR/悦芙媞/原色波塔/惊时分别实现营收12.55/7.44/3.71/2.56/0.96亿元，同比分别增长5.4%/102.2%/11.8%/125.4%/441.7%，第三梯队品牌高增。分品类，护肤类/美容彩妆类/洗护类分别实现营收81.82/15.63/8.40亿元，同比分别-9.3%/+14.9%/+117.9%。分渠道，线上/线下营收分别为101.17/4.68亿元，同比分别-1.1%/-12.0%。盈利能力，2025年/2026Q1毛利率分别为73.3%/74.5%，同比分别+1.9pct/+1.8pct，主要系采购成本下降。销售/管理/研发费用率2025年同比分别+1.8pct/+0.4pct/+0.1pct，2026Q1同比分别+5.2pct/+0.8pct/+0.0pct。
    公司产品、品牌与渠道齐发力稳龙头地位，发布员工持股计划激发动能产品：公司夯实“大单品策略”，并全方位升级核心产品。珀莱雅2026年陆续推出红宝石微珠精华、超模蓝管防晒、源力MED水光喷及械字号等新品；彩棠2026年推出遮瑕2.0、小圆管2.0、三色腮红盘缎光新色。品牌：彩棠筑牢“中国妆，原生美”品牌理念；OR深化洗发水核心品类渗透，强化香氛及疗愈功效；原色波塔以色彩线占领用户心智。渠道：线上精细化运营，线下计划进驻OTC渠道。员工持股计划：公司公告员工持股计划，对象主要为公司董事、高级管理人员以及核心骨干员工，对应业绩考核2026年营收或归母净利润增长率不低于5%。
    风险提示：消费意愿下行、新品推出不及预期、市场竞争加剧。

光伏逆境彰显经营韧性，磁材锂电稳健向好

横店东磁(002056)
    4月22日公司披露2026年一季报，26Q1实现营收54.79亿元，同比+4.9%，环比+9.1%；归母净利3.86亿元，同比-15.8%，环比-3.2%，主要因汇率变化产生较大的汇兑损失。
    经营分析
    光伏：深化差异化战略，逆境保持盈利彰显经营韧性。公司光伏业务持续聚焦差异化产品与多应用领域场景，因地制宜布局海内外N型产能，通过前瞻性的供应链协同规划构建起在波动中实现成本最优与交付稳定的核心能力，在行业经营承压背景下持续保持盈利。随着海外关税负面影响逐步消除，公司2026年光伏业务有望保持稳健发展。
    磁材器件：龙头地位稳固，积极拓展高景气领域。公司磁性材料板块龙头地位持续巩固，已建成业内最为完备的永磁、软磁、塑磁材料体系。公司积极推动产品升级与市场拓展，重点把握AI算力、新能源汽车等领域带来的高频低损耗、高功率磁性材料与器件需求，产品结构升级推动盈利能力维持较高水平。此外，公司加大海外磁材、器件基地布局，2026年有望依托成本优化及海外基地的双重优势，持续提升磁材器件业务竞争力。
    锂电：聚焦小动力领域，份额有望持续增长。公司锂电材料聚焦小动力市场，在深耕电动二轮车与智能家居市场的基础上，进一步拓展电动工具领域，市场份额持续提升。此外，公司持续丰富产品矩阵，全极耳产品完成技术储备及中试线落地，为后续产能扩张与市场拓展奠定基础。
    汇兑损益影响业绩表现。报告期内人民币对欧元、美元升值，公司以外币结算的采购、销售业务产生较大的汇兑损失，对业绩造成负面影响。
    盈利预测、估值与评级
    微调公司2026-2028年盈利预测至19.5、24.9、29.2亿元，当前股价对应PE分别为16、13、11倍。公司三大业务稳健向好，磁材出货结构优化带动盈利改善，光伏差异化战略逆势维持盈利，锂电小动力积极拓展市场，有望支撑业绩持续增长，维持“买入”评级。
    风险提示
    光伏行业内卷加剧、锂电市场竞争激烈、需求不及预期。

公司信息更新报告：收入提升利润高增，产业投资多层次布局

中新集团(601512)
    营收利润同比增长，园区运营规模持续提升，维持“买入”评级
    中新集团发布2025年报，公司收入提升利润高增。公司业务协同发展，园区运营质量提升，新兴业务有望增厚业绩，我们上调2026-2027并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为10.9、11.5、12.2亿元（2026-2027年原值为9.0、10.2亿元），EPS分别为0.73、0.76、0.81元，当前股价对应PE分别为14.2、13.5、12.7倍，维持“买入”评级。
    收入提升利润高增，派息比例稳定30%
    公司2025年实现营收32.14亿元，同比+19.7%；归母净利润10.56亿元，同比+65.8%；经营性净现金流14.07亿元，同比+26.9%；毛利率和净利率分别-6.2pct、+14.6pct至44.2%、37.9%。公司毛利率下滑主要由于园区开发业务毛利率有所下降，利润高增主要由于（1）公允价值变动净收益3.5亿元（2024年-0.1亿元）；（2）投资净收益3.6亿元，同比+26.2%；（3）资产减值损失收窄至-0.3亿元（2024年-2.4亿元）。公司2025年拟每10股派发现金2.12元，派息比例维持30%。
    园区开发业务收入增长，区中园运营面积稳步提升
    公司2025年实现园区开发运营收入22.59亿元，同比+21.8%，毛利率同比-13.5pct至50.4%，主要由于本期土地开发成本较高。产城融合园方面，截至2025年末公司开发运营面积超250平方公里，公司深耕苏州工业园区，2025年新增内外资注册项目117个，注册资本超28亿元。区中园方面，已累计落地区中园建面约300万方，已投入运营项目建面约225万方，综合出租率超84%，同比-5pct，其中在苏州工业园投入运营建面125万方，综合出租率91%。
    两翼发展赋能主业，产业投资平稳推进
    （1）绿色发展：公司2025年实现业务收入8.0亿元，同比+16.1%，毛利率同比+10.9pct至27.4%，毛利率提升主要由于光伏业务收入增加、煤炭采购价格下跌、山东科臻破产重整出表等影响。截至年末，中新绿能、中新春兴新增并网219MW，累计并网688MW。（2）产业投资：截至年末，公司已累计认缴投资54支基金，认缴总金额超44亿元，其中2025年投招联动新增落地项目35个。
    风险提示：市场竞争加剧、产业投资风险、新能源业务拓展不及预期。

渠道调整见效，26Q1收入大幅提速

劲仔食品(003000)
    4月22日公司发布年报及一季报，25年实现营收24.43亿元，同比+1.28%；实现归母净利润2..43亿元，同比-16.68%；扣非归母净利润2.01亿元，同比-22.78%。26Q1实现营收7.39亿元，同比+24.16%；实现归母净利润0.71亿元，同比+5.48%；扣非净利润0.66亿元，同比+23.00%，业绩超预期。
    经营分析
    积极拥抱零食量贩，26Q1成效显著。25Q4+26Q1公司收入端同比+11.1%，主要系零食量贩盒装产品动销旺盛，传统商超稳步修复。1）分产品看，小鱼保持稳健增长，H2肉干提速，魔芋新品初步放量。25年鱼制品/禽制品/豆制品/蔬菜制品及其他分别实现收入16.5/4.5/2.3/1.2亿元，同比+7.3%/-11.9%/-6.5%/-4.0%，（H2分别同比+7.1%/+0.5%/-14.6%/-5.7%）。2）分渠道看，25年线下/线上渠道分别实现收入21.0/3.4亿元，同比+3.80%/-11.77%（H2分别+6.32%/-16.90%），线上下滑系公司主动优化产品结构。线下持续拓展传统流通终端，并加快零食量贩进场节奏，盒装小鱼表现亮眼。25年经销商净增加279个，经销商数量同比+8.19%。
    规模效应对冲成本压力，Q1扣非表现超预期。25年/26Q1毛利率分别为29.3%/27.0%，同比-1.2/-2.9pct。25年毛利率下滑系鱼干原材料成本上涨叠加鹌鹑蛋产能利用率偏低。26Q1下滑主要系渠道结构变化、实际上毛销差-0.1pct基本平稳。25年销售/管理/研发费率分别同比+1.12/0.69/0.10pct，（26Q1分别同比-2.78/-0.34/-0.27pct），随着规模效应释放及渠道结构调整，26Q1各项费率得到优化。受政府补助减少、税率调整合计影响，最终25年/26Q1净利率分别为9.92%/9.64%，同比-2.25/-1.81pct。
    渠道多元开拓，看好激励目标兑现。公司流通基本盘稳固，并加快布局新零售、零食量贩、会员商超等渠道，26年有望达成股权激励20%收入增长目标，同时看好规模效应释放带来利润率改善。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司26-28年归母净利润分别为3.0/3.7/4.7亿元，分别增长23%/24%/27%，对应PE为16x/13x/10x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧风险。

免疫业务短期承压，出海创新双驱动

安图生物(603658)
    业绩简评
    2026年4月22日，公司发布2025年度报告及2026年一季度报告：2025年公司实现收入42.26亿元，同比-5%；归母净利润10.68亿元，同比-11%；扣非归母净利润9.98亿元，同比-9%；
    2025Q4公司实现收入10.99亿元，同比+1%；归母净利润2.09亿元，同比-12%；扣非归母净利润1.83亿元，同比+9%。
    2026Q1公司实现收入9.92亿元，同比-0.4%；归母净利润2.36亿元，同比-12%；扣非归母净利润2.32亿元，同比-10%。
    经营分析
    免疫类产品阶段性承压，境外业务快速拓展。分产品来看，2025年公司免疫诊断类产品实现收入23.81亿元，同比-7%，预计主要与部分试剂产品降价及院内检测量常压因素相关；微生物检测类产品收入3.63亿元，同比+1%；生化检测类产品收入1.80亿元，同比-19%；分子诊断类产品收入5030万元，同比+44%；检测仪器类实现收入4.04亿元，同比+14%。分区域来看，公司2025年境内收入达到37.57亿元，同比-8%，境内业务毛利率68.46%，同比-0.18pct；境外业务收入3.84亿元，同比+35%，境外业务毛利率44.01%，同比+15.67pct，产品已成功进入全球100多个国家和地区，业务遍及亚洲、欧洲、北美洲、南美洲及非洲等主要市场。
    重视创新研发投入，高端仪器矩阵持续完善。全年公司研发投入7.68亿元，占营业收入比重18.16%，研发投入持续提升，新获仪器产品注册（备案）7项，涵盖Sikun系列基因测序仪、全自动化学发光免疫分析仪AutoLumoS900、微生物培养监测仪BC120Plus、全自动微生物培养监测仪AutoBesX、全自动基因测序文库制备仪AISPre3200以及产前筛查风险计算软件等新品。公司同步推出液相色谱串联质谱系列产品，涵盖液相色谱串联质谱检测系统AutomsTQ6000、全自动样本前处理系统AutoMaster及其配套试剂，并整合打造国内首创的全自动液相色谱串联质谱流水线AutomsQ600，思昆生物还与多家企业达成战略合作，在精准医学、肿瘤防治及感染病原检测等领域共同推动技术落地与临床转化。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2026-2028年归母净利润分别为11.59、13.57、16.47亿元，同比+9%、+17%、+21%，现价对应PE为17、15、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    带量采购及产品降价风险；在研项目推进不达预期风险；新产品推广不达预期风险；院内检测需求不及预期风险。

国际地缘政治与油价剧烈动荡，公司营收保持稳步提升

中海油服(601808)
    2026年4月22日公司披露2026年一季报，2026Q1年公司实现营收112.96亿元，同比增加4.6%；实现归母净利润8.56亿元，同比减少3.6%。
    经营分析
    国际地缘政治动荡，公司钻井平台作业天数同比下降。26年一季度，受到美伊冲突带来的霍尔木兹海峡封锁等国际地缘政治剧烈动荡的影响，以及公司钻井平台作业计划及修理安排的影响，公司自升式平台作业3641天，同比减少192天；半潜式平台作业1125天，同比增加69天。26年Q1自升式平台日历天使用率87.3%，同比下降3.9pcts；半潜式平台日历天使用率89.3%，同比增加5.5pcts。后续随着地缘冲突趋于缓和，钻井平台作业天数及日费率有望得到改善与提升。
    公司油田技术服务等业务稳步增长。面对国际油价剧烈震荡的复杂形式，公司持续强化深水及低碳技术能力，各业务板块协同发力，核心竞争力不断增强。26年Q1公司油田技术服务主要业务线作业量和收入规模同比有所增长；船舶服务作业共21521天，同比增加900天；物探采集和工程勘察服务同比基本保持稳定。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2026-2028年实现营收524.63/556.48/586.55亿元，归母净利润42.43/51.01/59.69亿元，EPS为0.89/1.07/1.25，当前股价对应PE估值为16.79/13.97/11.94倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    油气能源价格及油公司资本开支下降风险，当前美伊冲突对公司在中东地区业务带来的地缘政治风险，自然灾害风险，海外业务发展不及预期风险，汇率波动风险。

首次覆盖报告，ViP技术破局，国资入主赋能

维信诺(002387)
    公司：全球领先的AMOLED面板供应商。
    公司聚焦新型显示业务，致力于研发、生产与销售OLED小尺寸及中尺寸显示器件，并布局Micro-LED等前沿技术。根据CINNOResearch，2025年智能手机AMOLED领域，公司份额位居全球第三、国内第二。
    产能布局：多线协同，迈向中大尺寸高端市场。
    现有产线中，昆山5.5代线持续优化产品结构与产能，固安6代柔性线保持高稼动率以保障核心客户交付，参股的合肥6代线量产搭载低功耗、折叠等新技术的高端产品；公司的高世代产线建设取得进展，合肥8.6代AMOLED生产线已实现封顶。该产线是全球首条采用无精密金属掩模版技术的高世代线，总投资550亿元，设计月产能3.2万片大尺寸基板，将专注于平板、笔电、车载及显示器等中尺寸高端面板的生产，为中长期增长奠定产能基础。财务表现：营收韧性增长，毛利率转正彰显经营改善。
    公司2025年前三季度实现营业收入60.51亿元，同比增长3.50%。同时，盈利指标持续改善，毛利率同比转正至0.22%，净利润亏损同比收窄9.67%。其核心业务高度聚焦，OLED显示收入占总收入的比重高达97.86%。
    AMOLED正成为行业增长的新引擎，中韩8.6代线竞逐加剧。
    从需求端看，苹果加速将AMOLED导入iPad和MacBook等中尺寸产品，明确要求8.6代线生产，推动了大世代投资浪潮。从供给端看，三星显示凭借先发优势领跑，京东方、维信诺、TCL华星等中国厂商正通过多元技术路径加速追赶。中国厂商在AMOLED智能手机面板市场的份额已首次突破50%，实现了历史性跨越。未来，随着8.6代线陆续量产，中韩厂商在AMOLED领域的竞争将从智能手机全面延伸至笔记本电脑、显示器等中大尺寸应用。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2027年收入分别为81.8/84.3/88.5亿元，同比增长3.1%/3.1%/5.0%；归母净利润分别为-21.8/-20.6/-19.2亿元，亏损同比收窄12.9%/5.4%/6.9%；对应PB分别为3.5/3.5/4.9倍。公司长期技术壁垒和国资入主后的治理改善值得关注，但当前高估值与短期亏损之间的错配尚需时间修复，建议关注合肥定增落地进展及ViP产线客户导入节奏。考虑到公司作为AMOLED细分领域龙头，将持续受益于AI端侧落地进程，首次覆盖，给予“中性”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险，市场需求不及预期的风险，技术迭代与研发回报不确定的风险，上游供应与价格波动的风险。

2026年一季报点评：2026Q1业绩符合预期，汽玻龙头成长步伐稳健

福耀玻璃(600660)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季度报告。2026年一季度公司实现营业收入104.13亿元，同比增长5.08%；实现归母净利润17.12亿元，同比下滑15.68%；实现扣除汇兑归母净利润21.5亿，同比+19.87%；实现毛利率37.38%，同比增长1.97个百分点。公司2026Q1营业收入与归母净利润符合我们的预期，扣除汇兑后归母净利润略好于我们预期。
    公司2026Q1业绩符合预期，毛利率同比增长。营收端，公司2026Q1单季度实现营业收入104.13亿元，同比增长5.08%；其中汽车玻璃主营业务营业收入是96.51亿元，同比增长6.91%，主要系公司汽车玻璃产品升级推动ASP提升。ASP方面，公司2026年Q1汽车玻璃每平方米单价同比提升11.01%，主要系汽车玻璃产品持续升级，公司高附加值产品收入占比不断提升。毛利率方面，公司2026Q1单季度毛利率为37.38%，同比增长1.97个百分点，环比微增0.35个百分点。期间费用方面，公司2026Q1单季度期间费用率为18.19%，同比提升7.55个百分点；其中，2026Q1单季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.11%/7.74%/4.86%/2.49%，同比分别+0.10/+0.85/-0.59/+6.02个百分点；公司2026Q1财务费用率同比显著提升主要系汇兑亏损所致。归母净利润方面，公司2026Q1单季度实现归母净利润17.12亿元，同比下降15.68%；对应归母净利率16.44%，同比下降4.05个百分点。扣除汇兑归母净利润方面，公司2026Q1单季度实现扣除汇兑后归母净利润21.50亿元，同比增长19.87%。
    全球汽车玻璃行业龙头，份额提升+单车ASP增长推动公司持续发展向上。1）份额方面，全球汽玻行业格局集中，福耀汽玻业务增速显著优于全球汽车产量增速，且公司正处于第三轮资本开支周期，随着后续美国扩产项目、福清出口基地和福耀合肥基地等产能陆续释放，公司全球份额有望实现进一步提升。2）单车ASP方面，随着汽车智能化的持续发展，汽车玻璃的功能也在持续升级，HUD前挡、全景天幕（集成镀膜、调光等功能）、双层边窗等高附加值产品渗透率的提升持续推动汽玻行业和公司单车配套价值量增长。
    盈利预测与投资评级：考虑到因外汇波动导致公司汇兑亏损等情况，我们维持公司2026年归母净利润预测101.29亿元，将2027-2028年的归母净利润预测从111.10亿元/121.73亿元调整至110.70亿元/121.33亿元，对应的EPS分别为3.88元、4.24元、4.65元，市盈率分别为15.56倍、14.24倍、12.99倍，公司作为全球汽玻龙头仍处估值低位，看好公司长期稳健发展，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格、能源价格以及海运费上涨超预期；汽车行业销量不及预期；新建产能爬坡不及预期。

经营稳健增长，看好差异化产品竞争优势

浙江鼎力(603338)
    事件：公司发布2025年年报，全年实现收入85.75亿元，同比增长9.96%，实现归母净利润18.99亿元，同比增长16.60%。
    坚定推进全球化战略，海外销售创新高。公司坚持推进全球化战略，加强海外子公司管理，持续提升服务质量，在稳固现有市场的同时积极寻找新兴市场合作机会，持续拓宽销售渠道，实现多点布局、协同发力。2025年，公司实现海外市场主营业务收入64.32亿元，同比增长16.45%，海外销售规模创历史新高。
    扩充产品储备，打造差异化竞争优势。公司产品矩阵完善，高端产品储备丰富，拥有200余款通用款产品，提供多种动力源选择，电柴混动同平台。公司凭借丰富的行业经验和洞察力，对船舶、隧道、建筑等多个细分领域在现有人工作业时所面临的痛点、难点深度挖掘，通过在高空作业平台基础上加装机械臂，推出“高空作业平台+机器人”系列差异化产品，目前已有如船舶喷涂除锈机器人、隧道打孔机器人、大吸力纯电动玻璃吸盘车、路轨两用轨道高空车、模板举升车等众多新产品，这些差异化产品的推出和应用在质量管控、效率提升、安全保障、绿色环保等方面相较传统人工作业均实现较大幅度提升，有效满足不同客户、不同应用领域的新需求。
    归母净利润创历史新高，盈利能力保持稳定。公司2025年归母净利润达18.99亿元，创历史新高。盈利能力方面，2025年公司毛利率、净利率分别为34.26%、22.15%，分别同比-0.78pct、+1.26pct。费用率方面，2025年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.61%、3.01%、3.39%、-2.46%，分别同比+0.35pct、+0.13pct、+0.11pct、-1.28pct，其中财务费用率变动较多主要系汇率变动产生的汇兑收益增加以及利息收入增加所致。
    盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为97.50亿元、109.66亿元和124.20亿元，归母净利润分别为22.18亿元、25.47亿元和29.26亿元，对应PE分别为11倍、10倍、9倍。维持“买入”评级。
    风险提示：国际贸易政策风险、行业竞争加剧风险等。

主业稳健增长，线性驱动器项目进展顺利

恒立液压(601100)
    事件：公司发布2025年年报，全年实现收入109.41亿元，同比增长16.52%，实现归母净利润27.34亿元，同比增长8.99%。
    工程机械行业景气向上，公司充分受益。根据中国工程机械工业协会数据统计，2025年全国共销售挖掘机23.53万台，延续2024年的复苏态势，实现同比增长17%；其中国内11.85万台，同比增长17.9%；出口11.67万台，同比增长16.1%。公司充分受益于行业复苏周期，挖掘机用液压产品销售额同比增长超20%，其中中大型挖掘机用液压泵阀同比增长近40%，填补了国内高端超大挖用液压泵领域的市场空白，进一步打破国际品牌垄断。
    公司业务版图不断拓展，线性驱动器项目进展顺利。公司前期持续建设的超大重型油缸项目和线性驱动器项目均正式投入生产运营，公司业务版图和产品谱系持续快速扩充。2025年，线性驱动项目已具备年产高精度直线导轨36万米、年产精密磨削滚珠丝杠7万套的生产加工能力，已达成合作客户超过300余家，覆盖国内中高端工业设备行业。同时，行星滚柱丝杠已完成送样和初步量产，为公司精密传动业务开拓多元化下游市场。
    盈利能力有所下降，汇兑损失造成拖累。2025年公司实现毛利率41.58%，同比-1.25pct；实现净利率24.99%，同比-1.73pct。费用率方面，2025年销售、管理、研发、财务费用率分别为2.33%、5.93%、6.44%、0.05%，分别同比+0.02pct、-0.37pct、-1.31pct、+1.45pct。其中财务费用率增加主要系汇率波动导致汇兑损失增加。
    盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为136.29亿元、163.34亿元和191.97亿元，归母净利润分别为36.03亿元、45.05亿元和53.64亿元，对应PE分别为37倍、30倍、25倍。维持“买入”评级。
    风险提示：挖机需求复苏不及预期、新业务开拓不及预期等。

矿服民爆经营稳健，防务板块扭亏为盈

广东宏大(002683)
    事件：公司发布2025年年报，实现营业收入203.69亿元，同比增长49.20%，归母净利润9.57亿元，同比增长6.62%。公司拟每10股派发现金红利4.5元（含税）。
    矿服、民爆业务经营稳健。根据2025年年报，公司实现营业收入203.69亿元，同比增长49.20%，归母净利润9.57亿元，同比增长6.62%。其中，公司第四季度实现营业收入58.17亿元，环比增长7.7%；实现归母净利润3.04亿元，环比大幅增长103.3%。分业务来看，2025年矿服板块实现收入144.37亿元，同比增长33.5%。截至年末，公司在手矿服订单超过380亿元，为未来2-3年的业绩提供了坚实保障。公司持续深耕新疆、西藏等资源富集区，其中新疆区域矿服项目营收（不含雪峰）同比大幅增长73.38%。2025年民爆板块实现收入29.93亿元，同比增长29.6%。公司通过并购雪峰科技，合并炸药产能提升至70.15万吨，位居全国前列。
    防务板块扭亏为盈，未来发展空间广阔。防务装备作为公司战略转型的核心，通过“内生研发+外延并购”双轮驱动战略取得快速发展。经过连续三年亏损后，防务板块于2025年实现扭亏为盈，全年实现收入4.61亿元，同比增长31.6%。重要子公司江苏红光及新并表企业长之琳带来重要增量。其中，公司于2025年9月完成收购大连长之琳（持股60%），该公司是国内领先的航空零部件供应商，客户覆盖中航工业、中国航发等核心主机厂。全资子公司江苏红光的核心产品高毛利含能材料黑索今保持较好发展势头，保障江苏红光连续两年超额完成业绩承诺。
    投资建议：预计公司2026/2027/2028年EPS分别为1.62/1.97/2.19元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

工商银行2025年年报点评：非息驱动增长，盈利能力修复

工商银行(601398)
    事件：工商银行发布2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入8382.70亿元，同比+2.0%；实现归母净利润3685.62亿元，同比+0.7%。
    单季营业收入同比+1.5%至1982.42亿元，归母净利润同比+1.9%至986.54亿元。
    规模稳健增长，信贷向实体倾斜。资产端，贷款总额30.51万亿元，较年初+7.5%。公司类贷款18.84万亿元，较年初+7.8%，是信贷增长的主力。信贷投放精准聚焦国家战略，相关领域贷款增速均高于全行平均水平。个人贷款9.00万亿元，同比微增0.5%，主要受个人住房贷款余额较年初-3.4%至5.88万亿元拖累；个人消费贷、个人经营性贷款分别较年初+18.5%、+15.0%，延续良好增长势头。负债端，客户存款总额37.31万亿元，较年初+7.1%，为信贷投放提供稳定资金来源。个人存款增长强劲，较年初+9.0%至20.20万亿元，公司存款较年初+5.4%至16.35万亿元。
    息差降幅收窄，非息驱动增长。报告期内，公司利息净收入6351.26亿元，同比-0.4%。净息差为1.28%，同比-14BP，息差收窄主要受LPR下调及资产端竞争加剧影响，客户贷款及垫款平均收益率同比-59BP至2.81%。报告期内，公司非利息收入2031.44亿元，同比+10.2%;其中手续费及佣金净收入1111.71亿元，同比+1.6%，扭转负增长态势；其他非利息收益919.73亿元，同比+22.6%，主要得益于已实现收益增加，贡献投资收益632.86亿元，同比+54.6%。
    资产质量稳健，零售风险可控。截至2025年末，不良率1.31%，较年初-3BP；关注率1.95%，较年初-7BP；拨备覆盖率213.60%，风险抵补能力充足。对公贷款资产质量持续改善，不良率较年初-22BP至1.36%。零售端资产质量有所承压，个人贷款不良率较年初+43BP至1.58%，但整体风险可控。
    投资预测：公司扎实服务实体经济，通过信贷结构优化和精细成本管控，盈利能力边际修复。预计2026-2028年公司营业收入为8600.73、9027.90、9488.12亿元，归母净利润为3767.21、3894.77、4068.73亿元，每股净资产为11.55、12.31、13.10元，对应4月20日收盘价的PB估值为0.66、0.62、0.58倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、净息差持续收窄、重点领域资产质量波动

华安证券2025年年报点评：自营弹性充足，集团协同深化

华安证券(600909)
    事件：华安证券发布2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入50.68亿元，同比+31.11%；实现归母净利润21.08亿元，同比+41.92%；ROE（加权）为9.11%，同比+2.30pct。
    财富管理转型成效显著，投顾规模高增。报告期内，公司证券经纪业务收入为17.55亿元，同比+43.31%。公司聚焦客户资产配置需求，向“买方投顾”模式转型，带动非通道业务快速增长。报告期内，代销金融产品净收入1.25亿元，投资咨询业务收入1.22亿元。客户基础持续夯实，客户总资产规模突破4400亿元，金融产品保有规模超500亿元；基金投顾品牌“鑫易投”服务资产规模超30亿元，较年初增长超过300%。
    自营业务弹性充足，收益率表现出色。在市场整体上涨的背景下，公司精准把握市场节奏，证券自营业务收入同比+35.60%至15.49亿元。公司自营业务年化投资收益率大幅高于对标公募基金，且波动率和最大回撤显著低于市场水平。报告期内，公司投资收益同比+64.77%至23.83亿元，公允价值变动为-1.06亿元，预计主要系利率波动影响。
    投行业务收入毛利双升，区域深耕见效。报告期内，公司投行业务收入同比+77.40%至1.70亿元，毛利率由负转正，同比+60.89pct至10.37%。公司坚持“深耕区域、聚焦产业”的差异化道路，充分发挥安徽省属国企的区位优势。报告期内，公司完成了恒鑫生活创业板IPO、安孚科技并购重组等标杆项目，债券承销规模达226.12亿元，同比+36.93%，区域服务能力和品牌影响力持续提升。
    资管转型收效，集团化协同价值释放。报告期内，公司主要控参股公司全部实现盈利。华安资管表现出色，聚焦主动管理转型，实现营业收入6.45亿元，同比+159.27%；实现净利润3.34亿元，同比+242.61%，收入排名连续五年稳居行业前20。另类投资子公司华富瑞兴抓住定增市场回暖机遇，实现净利润1.34亿元，同比+113.40%；境外业务平台华安金控成功实现扭亏为盈。
    投资建议：公司业务板块多点开花，集团化协同效应凸显。预计2026-2028年公司营业收入为58.06、65.94、73.89亿元，归母净利润为24.76、28.28、32.21亿元，EPS为0.49、0.56、0.64元，对应4月20日收盘价的PE估值为11.55、10.11、8.88倍。维持“增持”评级。
    风险提示：资本市场大幅波动、行业竞争加剧、行业政策收紧

东鹏饮料：多品类战略成效显现，平台化发展持续赋能

东鹏饮料(605499)
    事件：2025年公司实现营收208.75亿元，同比+31.80%；归母净利润44.15亿元，同比+32.72%。其中2025Q4公司实现营收40.31亿元，同比+22.88%；归母净利润6.54亿元，同比+5.66%。公司拟向全体股东每10股派发末期现金红利25.00元（含税）并转增3股。拟以自有资金10-20亿元人民币回购A股股份，回购价格不超过248元/股，回购股份不低于90%拟用于减少注册资本，其余部分拟用于员工持股计划及/或股权激励。
    “1+6”多品类战略成效显著，第二曲线快速增长。分品类来看，2025年公司能量饮料/电解质饮料/其他饮料分别实现营业收入155.99/32.74/19.86亿元，分别同比+17.25%/+118.99%/+94.08%。核心大单品东鹏特饮销量及销售额登顶中国能量饮料市场双料第一。重点打造的第二曲线“补水啦”规模突破30亿元，营收占比大幅跃升至15.70%。其他饮料中“果之茶”与“东鹏大咖”营收双双突破5亿元。整体非特饮产品营收占比由2024年的15.9%提升至25.2%。公司多品类矩阵协同推进，先后推出“焙好茶”、“港氏奶茶”及植物蛋白饮料“海岛椰”，通过多规格、多口味、多场景覆盖挖掘增量。
    全国化扩张势头强劲，国际化战略稳步推进。国内市场方面，2025年华南/华中/华东/华西/华北分别实现营收62.15/46.07/33.65/31.99/27.33亿元，分别同比+18.09%/+27.94%/+33.59%/+40.77%/+67.86%。华南以外区域营收规模达146.43亿元，占比提升至70.20%，华西与华北新兴市场快速起量，全国化扩张成效卓著。截至2025年末，公司活跃终端网点突破450万家，同比增长超10%，拥有超过3,400家经销商。海外市场方面，公司已在越南、马来西亚、印尼等国设立子公司，并与印尼三林集团达成战略合作，有望借助其终端网络及本土产能协同发展，加速推进东南亚市场本土化深耕，未来长期成长空间广阔。
    成本红利释放，盈利水平保持稳健。2025年公司主营业务毛利率为44.92%，同比+0.1pct，主要得益于PET、白糖等原材料价格下行。分品类看，能量饮料/电解质饮料毛利率分别为50.79%/34.77%，分别同比提升2.54/5.05pct。费用端，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为16.31%/2.76%/0.32%，同比分别变化-0.6/+0.1/-0.1pct。在规模效应释放以及冰冻化投入下，销售费用率仍持续优化，盈利能力展现强劲韧性。
    投资建议：我们预计2026-2028年实现收入260/310/356亿元，同比增长25%/19%/15%，实现归母净利润55/66/77亿元，同比增长25%/20%/16%，对应PE为21/17/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品推广不及预期；网点开拓不及预期。

2025年年报及2026年一季报点评：业绩实现稳健增长，AI深度赋能全线产品

迪普科技(300768)
    事件：
    公司于2026年4月13日收盘后发布《2025年年度报告》、《2026年第一季度报告》。
    点评：
    2025年营业收入同比增长5.49%，扣非归母净利润同比增长8.61%2025年，公司持续实施有序扩张战略，践行高质量发展策略，以用户业务需求为导向，深耕价值行业。全年实现营业收入12.18亿元，同比增长5.49%；实现归母净利润1.81亿元，同比增长12.46%；实现扣非归母净利润1.60亿元，同比增长8.61%；经营活动产生的现金流量净额为1.53亿元。分产品来看，网络安全产品实现收入7.01亿元，同比下降8.53%，毛利率为68.67%；应用交付及网络产品实现收入3.95亿元，同比增长37.27%，毛利率为55.59%；安全服务及其他服务实现收入1.13亿元，同比增长24.16%。分客户所处行业看，运营商增长12.69%，政府下降26.83%，金融增长48.17%。
    坚持创新驱动，加强研发投入，AI赋能产品提升竞争力
    公司将研发投入与技术创新作为企业发展的关键驱动力，2025年，研发投入为2.65亿元，占营业收入的比例为21.75%，且全部费用化处理。截至2025年底，公司及子公司累计获得授权专利1527项、软件著作权96项，其中发明专利1412项，另有正在申请中的发明专利300项。公司以业内领先的大型模型为基础，优化AI智能引擎，打造了集AI算力、AI智能应用、AI基础网络、AI服务于一体的先进能力基座，为网络安全防护提供了强大的技术支撑。目前，公司已将AI深度赋能防火墙、入侵防御系统(IPS)、抗DDoS、先知威胁感知大数据平台及数据安全管控平台等全线产品矩阵，有效提高了产品的检测、分析能力，为用户带来能力更强、体验更好的网络安全保障体系。
    2026年第一季度营业收入同比下降6.71%，扣非归母净利润同比增长43.57%
    2026年第一季度，公司实现营业收入2.60亿元，同比下降6.71%，主要系个别大额项目收入确认节奏影响，当期新增订单保持增长；实现归母净利润0.46亿元，同比增长50.35%；实现扣非归母净利润0.41亿元，同比增长43.57%；经营活动产生的现金流量净额为-0.43亿元。
    盈利预测与投资建议
    公司是全场景网络安全产品及运营解决方案的领先提供商，伴随着行业的健康发展，公司长期成长空间广阔。预测公司2026-2028年的营业收入为13.25、14.22、15.14亿元，归母净利润为2.05、2.27、2.49亿元，EPS为0.32、0.35、0.39元/股，对应的PE为53.71、48.44、44.02倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术创新风险；技术失密和核心技术人员流失风险；市场竞争加剧的风险；公司规模扩张引起的管理风险；宏观环境影响。

2025年年报及2026年一季报点评：业绩实现稳健增长，持续完善解决方案体系

天地数码(300743)
    事件：
    公司于2026年4月20日收盘后发布《2025年年度报告》、《2026年第一季度报告》。
    点评：
    2025年营业收入同比增长15.94%，扣非归母净利润同比增长4.90%2025年，公司实现营业收入8.85亿元，同比增长15.94%；实现归母净利润1.08亿元，同比增长17.17%；实现扣非归母净利润0.98亿元，同比增长4.90%；经营活动产生的现金流量净额为1.45亿元，同比增长47.25%。分产品来看，条码碳带实现收入7.79亿元，同比增长15.78%，毛利率为33.79%；传真碳带实现收入304.44万元，同比增长20.20%；打码碳带实现收入500.72万元，同比增长6.39%；水转印碳带实现收入489.74万元，同比下降24.91%。公司完成对德国CALOR公司和法国RTT公司的股权交割，公司快速开展产品技术、团队及市场资源等方面的整合工作，全面打通彩色热转印碳带的配方研发、生产制造与本地化服务全链条，进一步构建起覆盖全行业、多场景的高品质色彩解决方案体系。
    持续加大核心技术研发投入，强化核心技术支撑
    公司坚持创新驱动，紧密贴合热转印碳带高端化的行业趋势，着力构建“需求洞察-技术预研-产品开发-商业转化”的高效创新闭环。2025年，公司研发总投入为3082.81万元，同比增长16.96%，研发投入的持续增加为技术创新和产品迭代提供了有利支撑。在研发团队上，通过“1+4”专家带队模式，吸纳国际行业技术专家，组建知识、经验与创新兼备的国际化研发团队。围绕市场需求，公司持续优化技术与产品布局，深化热转印碳带配方与生产技术升级，提升产品核心性能，适配高端工业、医疗、电子等细分场景的应用需求。
    2026年第一季度营业收入同比增长10.32%，归母净利润同比增长23.08%
    2026年第一季度，公司实现营业收入2.20亿元，同比增长10.32%；实现归母净利润3943.04万元，同比增长23.08%；实现扣非归母净利润2189.87万元，同比下降24.65%；经营活动产生的现金流量净额为3191.81万元；投资收益为2041.65万元，主要系出售子公司浙江天浩全部股权；财务费用为67.95万元，上年同期为-311.71万元，主要系美元贬值产生汇兑损失。
    盈利预测与投资建议
    公司专注于热转印碳带核心技术的突破与产品性能的迭代升级，致力于成为热转印碳带领域的全球领军企业，未来持续成长空间广阔。预测公司2026-2028年的营业收入为10.30、11.92、13.73亿元，归母净利润为1.32、1.59、1.90亿元，EPS为0.87、1.05、1.26元/股，对应的PE为21.87、18.08、15.10倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    主要原材料价格波动风险；核心技术泄密及核心技术人员流失风险；国际贸易风险；汇率波动风险；商誉减值风险。

调整期短期承压，第二曲线高速成长

珀莱雅(603605)
    业绩简评
    2026年4月21日公司披露2025年报及2026年一季报，公司2025年实现营收105.97亿元（同比-1.68%），归母净利润14.98亿元（同比-3.50%）。26Q1实现营收23.05亿元（同比-2.29%），归母净利润3.67亿元（同比-6.05%），扣非净利润3.41亿元（同比-9.97%）。
    经营分析
    第二曲线品牌高速放量，多品牌矩阵价值凸显。
    ①珀莱雅主品牌调整蓄力，科技护肤定位深化。2025年主品牌实现营收76.89亿元（同比-10.39%），主要受天猫直营渠道收入承压影响。报告期内，核心大单品双抗、能量系列迭代升级，升级源力系列为PROYAMED，切入专业医研修护赛道。
    ②彩棠稳健增长，OR爆发式增长，第二增长曲线成型。彩棠品牌实现营收12.55亿元（同比+5.37%），OR品牌实现营收7.44亿元（同比+102.19%），增长势头强劲。
    ③新锐品牌高速放量，集团孵化能力持续验证。原色波塔实现营收2.56亿元（同比+125.38%）；惊时实现营收0.96亿元（同比+441.66%）。
    渠道结构持续优化，线上直营坚韧，线下新零售迎拐点。26Q1线上直营收入实现16.95亿元（+3.70%），主动加强对分销渠道的管控，分销收入同比下降25.68%，虽短期影响收入，但长期有利于稳定价格体系，维护品牌价值。线下通过积极拓展新兴零售渠道，26Q1线下主营业务收入实现1.64亿元，同比增长28.69%，新零售的增量首次超过传统CS渠道的收缩，线下业务重回增长轨道。
    毛利率持续提升但费用端有所提升，盈利能力短期承压。全年归母净利率为14.13%，同比微降0.27pct。主要因销售费用率提升1.75pct至49.63%，系形象宣传推广费增加及OR、惊时等成长期品牌费率较高所致。公司毛利率逆势提升1.87pct至73.26%，主要得益于大单品结构优化、供应链降本增效等。
    发布员工持股计划，设立业绩增长目标。公司公告2026年员工持股计划（草案），覆盖董事、高管及核心骨干员工，存续期36个月，目标2026年营收或归母净利润的增长率不低于5%。
    盈利预测、估值与评级
    公司多品牌矩阵价值凸显，第二曲线及新锐品牌高速成长，主品牌调整蓄力，新品周期有望开启。预计26-28年公司归母净利润分别为15.88/17.19/18.97亿元，同比+4.06%/+10.31%/+10.36%，对应PE为16/14/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险。

主业继续保持强α，机器人年内落地

杰克科技(603337)
    2026年4月22公司发布2025年报，25年公司实现营收65.87亿元，同比增长8.1%；实现归母净利润8.56亿元，同比增长5.38%。
    经营分析
    公司25年业绩显著好于行业水平，内销、出口均显著领先：根据缝制机械协会数据，25年中国工业缝纫机内销总量165万台左右，同比下降29.7%，回落至近年最低水平，而公司内销收入25年仅同比下降7.36%；25年中国工业缝纫机出口额16.89亿美元同比增长10.98%，而公司出口收入同比增长24.4%，无论是内销还是出口增速都显著领先行业水平。
    毛利率同比提升，销售、研发费用率上升压制利润率：受益于产品结构优化和出口收入占比提升，公司25年实现毛利率34.24%，同比提升1.48pcts。但由于为了扩大海外布局带来的销售费用增加、加大AI布局带来的研发费用增加，公司最终25年实现净利率13.16%，同比下降0.41pcts，导致净利润增速低于收入增速。看好公司服装机器人业务前景，产品将在26年发布：公司正全面加大AI布局，深耕“硬件+软件+人形机器人”一体化研发，加速服装专用人形机器人技术攻坚，重点突破面料智能抓取等关键核心技术，目前公司人形机器人原型机已经发布，规划2026年9月正式进行人形机器人产品发布，并逐步推动其向服装无人化生产场景落地应用。服装行业作为劳动密集型行业，通过机器人实现无人化潜在价值量巨大，持续看好公司服装机器人应用前景。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司26至28年实现归母净利润10.7/13.02/15.56亿元，对应当前PE18X/15X/12X，考虑公司出海前景，同时积极布局机器人领域，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外开拓不及预期，机器人业务进展不及预期，汇率波动风险。

新股覆盖研究：长裕集团

长裕集团(603407)
    投资要点
    4月22日有一家主板上市公司“长裕集团”询价。
    长裕集团（603407）：公司长期致力于锆类产品、特种尼龙产品、精细化工产品的研发、生产和销售。公司2023-2025年分别实现营业收入16.08亿元/16.38亿元/17.81亿元，YOY依次为-3.68%/1.85%/8.76%；归母净利润1.95亿元/2.12亿元/2.49亿元，YOY依次为-25.78%/8.55%/17.53%。
    投资亮点：1、公司构建了锆制品与特种尼龙的“双链”一体化发展格局，其氧氯化锆产能规模全球最大、特种尼龙产能规模及品种丰富度亦处于国内较高水平。公司长期聚焦锆制品及特种尼龙两大核心业务板块，着力构建“双链”一体化发展格局。其中：（1）锆类产品广泛应用于高性能陶瓷、通讯、消费电子、医疗等众多领域，下游市场需求长期稳中向好。公司系锆制品行业的标杆企业，产品以氧氯化锆为主、2025年收入占比接近七成，公司也相应在氧氯化锆细分市场形成较强的规模优势，其产量位居全球及国内市场第一、其中2024年国内市场份额高达30%。与此同时，公司基于优势产品氧氯化锆向下游纳米复合氧化锆延伸发展，于2014年通过与知名锆材料生产商第一稀元素合作出资设立廸凯凯新材料，成为国内少数掌握凝胶水热法生产高质量纳米级钇稳定氧化锆的锆材料供应商；据招股书披露，复合氧化锆是制造特种陶瓷、消费电子器件、光通讯器件、新能源材料的基础原料，且纳米级复合氧化锆较普通微米级产品更具高强度、耐高温耐磨、绝热绝缘、抗腐蚀以及电学性能好等物化特性，契合下游迭代升级趋势。（2）特种尼龙产品主要用于汽车、光学材料、消费电子、无人机等相对高端领域，目前该市场由海外厂商占据主导地位，国产化空间广阔。2010年，公司基于实控人创业之初在长碳链二元酸产品领域形成的技术积淀、延伸布局特种尼龙业务；现拥有1.5万吨/年特种尼龙聚合产能，牌号覆盖50余种，且部分产品技术指标比肩杜邦、瑞士EMS等国外特种尼龙巨头，系国内产能规模居前、品种丰富齐全、技术实力突出的特种尼龙供应商。2、公司不断围绕“双链”发展战略进行开拓创新，锆制品产业链将由纳米复合氧化锆粉体继续向下游特种陶瓷制品延伸，特种尼龙产品则向高性能尼龙弹性体制品等拓展。（1）在锆制品领域，氧化锆陶瓷是纳米复合氧化锆的主要下游应用之一，可凭借良好的生物相容性及耐腐蚀性、作为口腔修复材料运用在齿科修复治疗中，亦或是凭借其优异的物理及化学性能，应用于消费电子产品的外观配件等领域。公司基于成熟掌握的钇稳定氧化锆前驱体及粉体材料生产技术，开发了生物陶瓷及功能陶瓷制品等特种陶瓷；目前，特种陶瓷中试生产线已具备小批量生产义齿用氧化锆瓷块产品的能力，生产样品已通过下游多家口腔义齿加工客户的测试和验证。（2）在特种尼龙领域，尼龙弹性体是指具有拉伸强度高、弹性恢复性好、低温抗冲击强度高、抗静电性能优异等特点的尼龙品种；该细分市场长期被阿科玛、赢创等国外巨头垄断，国产化空间广阔。公司基于多年累积的特种尼龙工艺经验，研制出色度低、残单少、性能优异的尼龙弹性体制品，可广泛用于运动器械、运动跑鞋、登山鞋、滑雪靴、消音齿轮以及医用导管等多个场景；目前已通过中试生产线进行小规模生产，生产的部分产品性能与国外产品相近、有力推动高端产品国产化进程。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取东方锆业、三祥新材、国瓷材料、南京聚隆为长裕集团的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年可比上市公司的平均收入规模为22.58亿元，销售毛利率为22.54%；相较而言，公司营收规模未及可比公司平均，但销售毛利率处于同业中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

新产品驱动业绩增长，新材料平台成长可期

联泓新科(003022)
    4月22日公司披露2026年一季报，26Q1实现营收22.46亿元，同增46%、环增27%；实现归母净利润1.45亿元，同增103%、环增97%。
    经营分析
    新投装置放量、煤油相对优势凸显，利润同环比显著增长。报告期内公司主要装置稳定运行，收入及利润显著增长主要因UHMWPE、EVA二期、PO、PPG等新投产装置产能释放，新产品产销量增加贡献利润；此外，3月原油价格拉动公司部分产品价格快速上涨（据卓创资讯，3月末EVA报价较12月末上涨50%-60%），而公司主要原材料煤炭价格相对平稳，煤油相对优势明显放大，带动公司盈利能力提升，26Q1公司销售毛利率23.3%，同比+2.35PCT，环比+6.45PCT。
    新能源电池新材料稳定供应下游客户，多领域布局增强竞争力。报告期内公司新能源电池新材料产品产销量增长，其中UHMWPE装置保持高负荷稳定运行，与头部主要客户稳定合作；碳酸酯溶剂产品质量优异，稳定供应电解液头部客户；4000吨/年VC装置于25年12月建成投产，以自产EC为主要原料，技术优势和产业链优势突出，有望继续提供业绩增量。此外，公司与固态电池龙头卫蓝新能源合资成立控股子公司开发固态、半固态电池等新型电池关键功能材料，战略投资温州钠术从事钠离子电池及相关材料的开发，持续增强竞争力。
    前瞻性布局先进封装、PEEK材料，有望持续贡献利润增长点。公司产品涵盖新能源光伏、新能源电池、生物可降解材料等多个领域，同时前瞻性布局先进封装等高端新兴领域，有望持续贡献业绩增长点：战略投资半导体先进封装企业达高特，布局合成光刻胶树脂PBCB主要原料BCB产品；积极推动特种异氰酸酯XDI项目建设，预计于2027年投产；战略并购泰兴普理推进PEEK相关技术研发，已启动PEEK项目规划建设，预计于2027年建成投产。
    盈利预测、估值与评级
    维持2026-2028年盈利预测5.84、7.83、8.54亿元，2026-2028年同比增速分别为91%/34%/9%，考虑到公司新材料平台带来的长期成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品客户拓展不及预期、产品价格波动加剧、成本大幅波动。

业绩稳健增长，研发成果密集兑现

恒瑞医药(600276)
    2026年4月22日公司发布2026年一季报，实现收入、归母净利润、扣非归母净利润81.41亿、22.82亿、21.72亿元，同比+12.98%、+21.78%、+16.59%。
    经营分析
    创新转型成果斐然，驱动高速增长。公司26Q1实现创新药销售收入45.26亿元，同比+25.75%，占药品销售收入比重61.69%，其中肿瘤产品销售收入33.13亿元（同比+11.63%），非肿瘤产品销售收入12.13亿元（同比+92.13%）。随着新产品及新适应症的持续获批，以及已纳入医保的创新药逐步准入进院，公司将力争全年创新药销售收入实现超过30%的增长。
    产品国际化进程持续提速。公司26Q1创新药对外许可业务确认收入7.87亿元，主要来自GSK合作项目。合作伙伴Kailera在纳斯达克上市，核心管线为公司授权合作的注射用及口服GLP-1/GIP双受体激动剂瑞普泊肽、口服小分子GLP-1受体激动剂HRS-7535、GLP-1/GIP/GCG三重受体激动剂HRS-4729
    维持高水平研发投入，经营持续提效。公司26Q1研发投入达22.24亿元（占销售费用比重达27.32%）；销售费用率、管理费用率分别为26.98%、7.59%，同比-0.32PCTs、-0.55PCTs，稳中有降；经营性现金流净额7.86亿元，同比+41.66%。
    多项研发成果迈入收获期。2026Q1，公司迎来3款新药/新适应症获批，其中，瑞拉芙普α为全球首款上市的PD-L1/TGF-βRII双特异性抗体融合蛋白，HER2ADC瑞康曲妥珠新增2L+HER2阳性成人乳腺癌适应症并纳入临床指南；8项上市申请获受理，适应症包括睡眠性血红蛋白尿症(PNH)、痛风患者高尿酸血症、HER2阳性结直肠癌等多个临床需求未满足领域。
    盈利预测、估值与评级
    公司创新药收入高速增长，“借船出海”成效显著；在研管线丰富，创新研发步入收获期。维持26/27/28年公司归母净利润预测为99/118/142亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    研发临床不及预期风险；海外授权兑现不及预期风险；国内控费力度超预期风险；汇兑损益风险等。

业绩平稳增长，营销改革有望贡献新增量

通策医疗(600763)
    业绩简评
    2026年4月17日，公司发布2025年年报及2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入29.13亿元（同比+1.37%），归母净利润5.02亿元（同比+0.19%），扣非归母净利润4.96亿元（同比-0.04%）。单季度来看，25Q4公司实现收入6.23亿元（同比-2.77%），归母净利润-0.12亿元，扣非归母净利润-0.13亿元。
    26Q1公司实现营业收入7.55亿元（同比+1.43%），归母净利润1.87亿元（同比+1.66%），扣非归母净利润1.85亿元（同比+1.37%）。
    经营分析
    业绩展现韧性，战略转型聚焦下沉市场。2025年，面对口腔行业政策重塑与消费复苏承压的环境，公司经营保持稳健。全年门诊量达357.36万人次，同比增长1.14%。盈利能力方面，2025年公司毛利率为39%，净利率为20.19%，整体费用率控制在13.56%，低于上年水平。经营活动产生的现金流量净额为8.11亿元，同比增长6.2%，经营质量优异。
    网格化营销策略下有望贡献新增量。种植业务2025年收入5.19亿元，同比下降2.08%。面对种植牙集采带来的市场变化，公司实施“分层定价、双轨并行”增长策略。针对不同客群推出差异化产品，扩大初诊基数，同步做好下沉市场布局，实现“以价换量、以量带质”。正畸业务2025年收入5.10亿元，同比增长7.63%，正畸业务呈现明确复苏态势。全年病例量同比增长10.8%。儿科业务收入4.87亿元（同比-2.69%），修复业务收入4.66亿元（同比+0.72%），大综合业务收入7.83亿元（同比+2.27%），整体保持稳定，为业绩提供基础支撑。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司营销改革下份额持续提升，我们上调公司盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.99、7.06、8.18亿元，分别同比+19%、+18%、+16%，EPS分别为1.34、1.58、1.83元，现价对应PE为30、26、22倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧、业务拓展不确定性、宏观经济不及预期风险等。

招商积余2025年报点评：主业发展稳健向好，资产处置拖累业绩

招商积余(001914)
    事件：
    公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入192.73亿元，同比增长12.23%，归母净利润6.55亿元，同比下降22.12%。
    要点：
    营收保持增长，资产处置拖累业绩
    2025年公司实现营收192.73亿元，同比增长12.23%，归母净利润6.55亿元，同比下降22.12%。主要系处置衡阳中航项目一次性减少归母净利润2.56亿元，剔除此影响因素后，归母净利润同比增长8.30%。此外，公司销售毛利率降低0.87个百分点至11.09%，2025年管理费用率和财务费用率分别下降0.49和0.11个百分点至3.01%和0.06%，费用不断压降，盈利水平持续提升。
    物业管理业务发展稳健，基础物管对营收的贡献占比最高
    分业务板块来看，公司物业管理业务实现营收186.03亿元，同比增长12.83%，资产管理业务实现营收6.66亿元，同比下降0.67%。物业管理业务增长强劲，细分来看，2025年基础物管业务实现收入142.79亿元，同比增长6.56%，占营业收入比例为74.09%。其中住宅和非住宅分别实现营收41.94亿元和100.85亿元，占基础物管业务收入的比例分别为29.37%和70.63%。此外，专业增值服务、平台增值服务、持有物业出租及经营、商业运营业务对营收的贡献占比分别为19.65%/2.79%/2.20%/1.25%。
    外拓合同规模保持高位，精耕非住宅业态细分赛道
    截至2025年末，公司在管物业项目2473个，覆盖全国166个城市，管理面积3.77亿平方米，同比增长3.37%。分类型来看，其中住宅类和非住宅类管理面积分别为1.47和2.30亿平方米，较2024年分别提升7.07%和1.12%，第三方管理面积2.40亿平方米，占比63.8%，来自招商局集团内部的物业项目管理面积为1.37亿平方米。
    公司新签规模维持高位，年内实现新签年度合同额44.80亿元，同比增长11.19%，其中第三方项目新签年度合同额41.69亿元，同比增长12.89%，来自招商局集团内部新签年度合同额3.11亿元。非住宅新签年度合同额37.53亿元，同比增长8.41%，公司精耕非住宅业态细分赛道，打造差异化市场竞争能力，航空、高校、IFM业态年内分别实现新签合同额1.91/2.32/3.69亿元。
    商业运营销售额稳步推进，运营能力持续提升
    资产管理业务方面，2025年公司资管业务实现营收6.66亿元，同比下降0.67%。其中商业运营业务实现营收2.41亿元，同比增长6.26%。截至2025年末，公司旗下招商商管在管商业项目73个（含筹备项目），管理面积395万平方米，其中自持项目3个，受托管理招商蛇口项目59个，第三方品牌输出项目11个。2025年，在管项目集中商业销售额同比提升8.4%，客流同比提升16.7%，会员总数累计达822万，同比增长18%；年内实现了深圳太子湾VILLA和杭州城北招商花园城精彩开业，累计吸引客流407万人次。
    持有物业出租及经营业务实现营收4.25亿元，2025年末总可出租面积为46.89万㎡，总体出租率为93%。公司持有物业包括酒店、购物中心、零星商业、写字楼等多种业态。
    投资建议：
    公司背靠招商局集团，物管业务外拓新签规模保持增长，业态多元化布局，成本与费用管控成果显著，我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润为9.55/10.67/11.48亿元，对应26/27/28年PE分别为11.40X/10.21X/9.49X，持续给予“增持”评级。
    风险提示：房地产行业政策风险；业务拓展不及预期；行业竞争加剧风险

保利发展2025年报点评：销售规模稳居行业首位，拿地聚焦核心城市

保利发展(600048)
    事件：
    公司发布2025年报，2025年公司实现营业收入3081.44亿元，同比下降1.13%，归母净利润10.35亿元，同比下降79.31%。
    要点：
    营收保持稳健，归母净利润同比承压
    受到公司房地产项目结转规模下降影响，2025年公司营收同比下降1.13%，实现归母净利润10.35亿元，同比下降79.31%。公司归母净利润降幅更大主要原因包括：1）市场出现波动背景下，结转毛利率下降，毛利率较去年同期下降1.18个百分点至12.75%；2）2025年投资净收益为-0.31亿元，而去年同期为17.90亿元；3）2025年公司资产减值损失较去年同期多损失14.28亿元。
    销售规模稳居行业首位，核心城市贡献保持较高水平
    2025年公司实现签约金额2530亿元，同比减少21.68%，实现签约面积1235万平方米，同比减少31.26%，签约均价同比提升13.94%至2.05万元/平方米。销售金额连续三年行业第一，销售权益比为79%，同比提升3个百分点。公司2025年在核心城市销售贡献达92%，连续三年保持90%左右，核心城市市占率达7.9%，同比提升0.8个百分点，10个城市市占率超过10%。此外，公司积极优化销售资金回笼全流程管控体系，全年回笼资金2589亿元，销售回笼率102%，连续3年超100%。
    拿地聚焦核心城市，储备优质发展资源
    2025年公司新增52个项目，拓展总地价791亿元，总计容面积457万平方米，同比分别增长16%和39%，拓展金额权益比维持在87%。其中一二线城市拓展总地价占比超过90%，核心城市拓展占比99%，其中北京、上海、广州三地占比约48%，积极为公司后续发展储备资源。截至2025年年末，公司待售面积5654万平方米，其中增量项目925万平方米，存量项目4729万平方米。
    融资渠道保持畅通，融资成本延续下降态势
    2025年公司已有融资渠道保持畅通，年内公司成功发行国内首单85亿现金类定向可转债，6年期综合成本仅2.32%，同时公司全年完成110亿元中期票据和45亿元公司债发行。截至2025年末，公司货币资金余额1229亿元，占总资产比例超10%，资产负债率为72.26%，较年初下降2.08个百分点，连续五年下降。公司有息负债余额3412亿元，同比减少77亿元。公司年内新增有息负债平均成本同比下降33BP至2.59%，期末综合融资成本同比下降38BP至2.72%，融资成本较年初进一步下降。
    投资建议：
    公司作为央企信用资质好，龙头地位保持稳固，销售金额维持行业第一，拿地新增项目聚焦核心城市，土储结构持续优化，融资渠道畅通，融资成本低，未来随着行业集中度提高，公司具备竞争优势，我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润为18.08/23.66/28.06亿元，对应26/27/28年PE分别为39.53X/30.21X/25.47X，持续给予“买入”评级。
    风险提示：房地产行业政策风险；销售改善不及预期；土地市场竞争加剧

2026年一季报点评：收入/归母净利润+16%/31%，员工持股彰显成长信心

华测检测(300012)
    投资要点
    公司披露2026年一季报
    2026年Q1公司实现营业总收入15.0亿元，同比增长16%。归母净利润1.8亿元，同比增长31%，扣非归母净利润1.64亿元，同比增长31%。分区域，境内/境外营收分别为13/2亿元，同比分别增长12%/72%。国际化进程提速，海外业务引领增长。Q1公司回款表现良好，经营性现金流净额166万，同比提升102%。
    资产减值/信用减值损失同比减少，净利率提升
    2026年一季度公司销售毛利率45.95%，同比下降0.32pct，销售净利率11.81%，同比增长1.6pct。期间费用率33.82%，同比增长0.97pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为16.9%/7.8%/8.9%/0.3%，同比分别变动-0.98/+1.20/+0.75/+0.01pct。公司利润增速高于营收，主要系资产减值/信用减值损失同比减少（同比减少约0.37亿元）。
    员工持股计划草案发布，彰显成长信心
    2026年4月10日公司发布第五期员工持股计划草案，覆盖董事和高管（共8名）、中层管理和技术骨干（不超过62名）在内的70名员工，资金来源为员工自筹与大股东提供有偿借款，筹集资金上限7345万元，对应股份数量上限500万股，每股14.69元（截至4/22公司收盘价16.95元），股份来源为公司回购专用账户回购的A股。股权激励绑定核心人才、完善治理结构，同时也彰显公司对未来的成长信心。
    盈利预测与投资评级：
    考虑公司国际化进程提速，海外业务快速增长，我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为11.7/12.9/14.4亿元，当前市值对应PE25/23/20X，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧等

2025全年营收同比增长30%，国内市场需求改善

百普赛斯(301080)
    核心观点
    2025全年营收同比增长30%。2025全年，公司实现营收8.38亿元（+29.9%），归母净利润1.66亿元（+33.7%），扣非归母净利润1.56亿元（+31.0%）。
    分季度看，2025Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收1.86/2.01/2.26/2.25亿元（分别同比+27.7%/+30.9%/+37.5%/+24.0%，Q2/Q3/Q4分别环比+7.7%/+12.3%/+0.2%），归母净利润0.41/0.43/0.49/0.33亿元（分别同比+32.3%/+66.1%/+81.5%/+17.9%，Q2/Q3/Q4分别环比+6.5%/+12.5%/+31.8%）。
    分业务板块看，重组蛋白是公司最核心的收入来源，2025年贡献收入6.79亿元（同比+26.7%），占总收入~81%，毛利率93.1%（同比+0.4pp）；抗
    体、试剂盒及其他试剂贡献收入1.28亿元（同比+59.8%），占总收入~15%，毛利率88.9%（同比-0.8pp）。
    分区域看，2025全年海外收入5.34亿元（同比+24.7%），占总收入~64%；国内收入3.04亿元（同比+40.4%），占总收入~36%。
    毛利率平稳，费用率改善。2025全年，公司毛利率为91.2%（同比+0.2pp）、净利率19.8%（同比+0.6pp）；销售费用率29.7%（同比-2.4pp）、管理费用率16.6%（同比-0.6pp）、研发费用率22.0%（同比-3.7pp）、财务费用率-4.1%（同比+5.1pp），期间费用率整体为64.1%（同比-1.5pp）。
    投资建议：百普赛斯是全球领先的重组蛋白试剂提供商，深耕工业端客户，产品质量高壁垒；加速全球化布局，海外收入高增长；围绕细胞基因治疗研发生产场景，拓展GMP级别产品种类。我们维持此前的盈利预测，预计2026-2027年营收为10.65/12.88亿元，新增2028年营收预测15.01亿元，预计2026-2027年归母净利润为2.46/3.12亿元，新增2028年归母净利润预测3.68亿元，对应PE分别为32/25/21x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期的风险、市场竞争激烈的风险等。

业绩受授权合作收入确认扰动 看好TYK2自免产品BIC潜力

益方生物(688382)
    事件： 公司发布2025年报： 2025全年， 公司实现营业收入3,728.97万元（技术授权和技术合作收入） ， 同比下降77.91%； 归母净利润-3.17亿元， 扣非归母净利润-3.29亿元， 同比亏损进一步扩大； 研发投入3.26亿元， 同比降低15.23%； 经营活动现金流量净额-1.55亿元； 货币资金13.81亿元。
    事件点评：
    公司 2025 年业绩承压源于授权收入确认节奏波动。 2025 年公司实现营收 3728.97 万元， 同比下降 77.91%， 归母净利润-3.17 亿元。 考虑到公司现阶段收入几乎全部来自技术授权和技术合作， 而此类收入往往集中在单一时点确认， 授权首付款、 研发和销售里程碑付款及销售分成的兑现节奏会带来较强的年度波动， 因此单年报表表现存在一定扰动。 费用方面， 2025 年公司研发投入 3.26 亿元， 同比降低 15.23%，主要受项目推进节奏变化影响， 考虑公司多个核心临床项目已进入关键阶段， 研发投入仍维持在较高水平。 现金流层面， 公司 2025 年经营活动现金流净额为-1.55 亿元， 较 2024 年的-2.42 亿元有所收窄； 货币资金为 13.81 亿元， 公司当前资金储备能够支持日常运营及核心管线研发推进。
    TYK2 抑制剂 D-2570： 银屑病 II 期数据优异， 具备同类最佳潜力，国内注册临床推进、 适应症拓展与海外开发并行。 公司自主研发的TYK2 抑制剂 D-2570 用于治疗中重度斑块状银屑病的随机、 双盲、 安慰剂对照的 II 期研究结果显示： 161 例患者接受 12 周治疗后，18mg/27mg/36mg 剂量组的 PASI 75 应答率（ 主要终点） 分别为90.0%/85.4%/85.0%， 显著高于安慰剂组（12.5%， p＜0.001） ， PASI 90应 答 率 分 别 为 75.0%/70.7%/77.5% ， PASI 100 应 答 率 分 别 为40.0%/39.0%/50.0%， sPGA 0/1 应答率分别为 82.5%/80.5%/87.5%， 均显著高于安慰剂组， 整体疗效表现突出； 安全性方面， 不良事件整体以轻中度为主， 未报告严重不良事件， 亦未发现新的安全性信号。整体看， 该临床数据已初步验证 D-2570 较强的产品竞争力， 且具备较高的同类最佳潜力， 但后续仍需重点关注 III 期临床及海外临床数据对现有结果的进一步验证。 国内研发进展方面， D-2570 针对银屑病的关键注册 III 期临床正在进行中， 此外， D-2570 拓展至溃疡性结肠炎、 银屑病关节炎及系统性红斑狼疮等自免适应症的临床研究亦在同步进行中； 海外方面， D-2570 在美国健康人群中的 I 期临床正在进行中。 整体来看， 基于 D-2570 现有的优异临床数据， 公司正在持续推进其注册临床研究， 并推动该品种由银屑病单适应症资产向多适应症自免平台型资产升级， 后续若扩适应症进展顺利、 海外临床数据验证兑现， 不仅有望进一步打开品种价值空间， 也将为国际合作与 BD 落地提供更扎实的数据支撑。
    口服 SERD D-0502： 关注国内注册 III 期临床进展， 以及联用拓展对临床定位的重塑。 研发进展方面， 2021 年 10 月， CDE 同意D-0502 开展在既往经治 ER(+)/HER2(-)局部晚期或转移性乳腺癌患者中与标准治疗进行头对头的注册 III 期临床试验， 目前该试验正在进行中， 公司预计 2027 年完成。联合用药方面， 2025 年 12 月， D-0502与康宁杰瑞自主研发的 JSKN016（TROP2/HER3ADC） 联合疗法获NMPA 批准 IND， 拟定适应症为局部晚期或转移性 HR(+)/HER2(-)乳腺癌患者； D-0502 正在中国和美国开展与 CDK4/6 抑制剂哌柏西利联合用药的国际多中心临床试验。 整体来看， D-0502 当前已具备单药开发基础， 但其价值上限更大程度上取决于联合治疗框架下的临床定位延展， 后续若注册进展顺利、 联用数据逐步读出， 有望增强其在乳腺癌治疗领域中的差异化竞争力。
    KRASG12C抑制剂格索雷塞（安方宁， D-1553） ： 二线适应症纳入国家医保夯实商业化基础， 联合疗法和前线治疗布局打开中长期成长空间。 格索雷塞已于 2024 年 11 月获 NMPA 批准上市， 用于治疗至少接受过一种系统性治疗的 KRASG12C 突变型的晚期非小细胞肺癌（NSCLC） 成人患者。 2025 年新增纳入《CSCO NSCLC 诊疗指南》 后线治疗 I 级推荐， 并于 2025 年 12 月进入国家医保目录，标志着产品已完成从注册获批到医保覆盖的关键商业化路径打通，2026 年起有望逐步进入更实质性的放量阶段。 另一方面， 格索雷塞的价值并不局限于当前后线 NSCLC 单药场景， 而在于其围绕前线治疗、 适应症拓展及联合疗法持续打开成长空间： (1)公司已与应世生物围绕格索雷塞+FAK 抑制剂 Ifebemtinib（IN10018） 的联合疗法开展全球合作， 临床结果显示， 该联合方案在 KRASG12C 突变一线NSCLC 及既往经治 CRC 患者中均展现出积极疗效信号， 提示格索雷塞有望通过联合治疗实现治疗线前移， 并进一步打开在消化道肿瘤领域的应用空间。 (2)2025 年 6 月， 格索雷塞单药或联合西妥昔单抗治疗晚期或转移性 KRASG12C突变 CRC 的研究结果发表于《信号转导与靶向治疗》 ， 无论单药还是联合西妥昔单抗， 格索雷塞均展现出较好的抗肿瘤活性和安全性， 且显示出联合疗法较单药更优的疗效表现， 进一步验证了格索雷塞在 CRC 领域通过联合疗法打开临床价值空间的潜力。 (3)2025 年 12 月， 格索雷塞治疗 KRASG12C突变晚期胰腺癌患者的研究结果发表于《英国癌症杂志》 ， ORR=45.5%，DCR=86.4%， mPFS=7.6m， mOS 未达到， 6 个月 OS 率达 79.2%，考虑到晚期胰腺癌整体预后较差、 治疗选择有限且临床需求迫切，该研究为格索雷塞成为相关患者的重要治疗新选择提供了积极依据， 并为后续临床开发及适应症拓展奠定了基础。 整体来看， 格索雷塞短期有望受益于医保落地后商业化爬坡带来的分成兑现， 中长期则更值得关注临床研究数据持续积累及适应症扩展对资产定价空间的进一步打开
    投资建议：
    我们预计公司 2026-2028 年的收入分别为 1.08/1.66/4.06 亿元， 归母净利润分别为-3.53/-3.31/-1.93 亿元。 考虑到 KRASG12C 抑制剂格索雷塞二线治疗 NSCLC 适应症已获批上市并纳入国家医保目录， 商业化基础进一步夯实， 同时其前线治疗、 联合疗法及扩适应症布局有望持续打开中长期成长空间； 此外， 核心自免资产 D-2570 银屑病II 期数据优异、 具备较高的同类最佳潜力， 国内注册临床推进、 海外开发及适应症拓展同步展开， 并有望成为公司中长期核心估值支撑； 口服 SERD D-0502 注册 III 期临床及联合用药拓展亦在持续推进。 我们维持其“买入” 评级。
    风险提示：
    商业化进度不及预期， 药物研发进度不及预期， 市场竞争加剧风险，人才流失风险， 医保政策风险。

2026年一季报点评：营收同比+38%超预期，解决方案、光通信等引领增长

普源精电(688337)
    投资要点
    解决方案/大客户营收同比+144%/194%，拐点向上趋势明显
    公司2026年Q1实现营业收入2.3亿元，同比增长38%，归母净利润0.23亿元，同比增长512%，扣非归母净利润0.15亿元（去年同期亏损0.09亿元）。收入表现超预期，主要受益解决方案快速兑现和战略性大客户份额提升：（1）拳头产品数字示波器稳健增长，搭载自研芯片的示波器销售收入同比增长20%，其中高分辨率/高端示波器销售收入分别增长25%/29%，（2）解决方案实现营收0.68亿元，同比增长145%，为收入超预期的主要驱动力，（3）大客户（框架采购协议或直销的战略性客户）销售收入同比增长194%，其中光通信领域核心大客户销售收入同比增长148%。利润同比高增，主要受益于业务结构优化和规模效应。
    毛利率同环比提升，三费率下降明显
    2026年Q1公司销售毛利率为58.1%，同比增长1.95pct，销售净利率10.0%，同比增长7.74pct，毛利率提升主要受益于高毛利率的解决方案占比上行（25年解决方案毛利率65%）。2025年公司期间费用率49.1%，同比下降13.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为12.9%/9.1%/24.2%/2.9%，同比分别变动-3.6/-5.4/-7.3/+3.2pct，新品放量和解决方案兑现业绩，规模效应摊薄费用。
    股权激励绑定核心员工，彰显成长信心
    2025年4月公司发布2025年限制性股票激励计划草案，并于9月审议通过。该激励计划包括第一类、第二类限制性股票，分别覆盖58名/36名核心骨干员工，数量分别为60/34万股，占授予时总股本0.31%/0.18%。限制性股票公司层面业绩考核目标为：①触发值：2025/2026年收入同比增长15%或归母净利润同比增长10%，②目标值：2025/2026年收入同比增长30%或归母净利润同比增长20%。股权激励绑定核心员工，彰显公司长期成长信心。
    盈利预测与投资评级：
    我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为1.5/2.4/3.5亿元，当前市值对应PE83/52/36X，维持“增持”评级。
    风险提示：新品落地和客户拓展不及预期、地缘政治冲突加剧、原材料价格波动等

公司事件点评报告：草甘膦回暖贡献业绩，创制药出海破局成长

江山股份(600389)
    事件
    江山股份发布2025年年度业绩及2026年一季度业绩报告：2025年公司实现营业总收入58.16亿元，同比增长7.08%；实现归母净利润5.33亿元，同比增长137.35%。其中，公司2025Q4单季度实现营业收入13.00亿元，同比增长14.18%，环比增长12.37%；实现归母净利润1.07亿元，同比增长103.09%，环比增长23.84%；
    2026年一季度公司实现营业总收入19.45亿元，同比增长11.37%，环比增长49.57%；实现归母净利润1.83亿元，同比增长17.46%，环比增长70.08%。
    投资要点
    草甘膦景气上行，量价共振盈利抬升
    江山股份2025年盈利增长呈"量价齐升"格局，核心驱动力来自草甘膦业务。价格端，2025年3月起草铵膦行业"反内卷"限产协同叠加南美需求释放，供需格局边际改善催化草甘膦进入新一轮景气上行周期，价格由稳步上涨转向加速突破，截至6月11日95%草铵膦原粉均价达2.37万元/吨，较5月初环比涨2.6%，价差走阔超千元驱动毛利率修复；生产端，公司贵州瓮福江山5万吨/年草甘膦新增产能于2025年底完工并开始试生产，目前处于产能爬坡期，预计在2026年Q3-Q4基本达产。短期价格弹性与中期产能释放共振，公司盈利中枢有望系统性抬升，向"周期+成长"赛道切换。
    费用结构优化，现金流阶段性承压
    期间费用方面，公司2025年销售/管理/财务/研发费用率分别同比变化-0.24/-0.08/+0.86/-0.75pct。其中销售费用率下降主要因2025年内公司产品宣传费同比下降所致。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为2.95亿元，同比下滑14.93%。
    三基地协同落地，创制药出海破局
    江山股份"多点支撑、协同发展"产业格局已初步成型。现有布局呈现"三基地联动、产业链延伸"特征：江山宜昌基地全面投产，创制产品苯嘧草唑实现产业化落地；贵州基地江山一期项目建成并顺利投料试生产，西南战略桥头堡作用逐步显现；南通基地数字化中心加快建设，供热中心一期项目、精异丙甲草胺项目一期建成投产。2025年末公司多项目集中达产，叠加降本增效与制剂营销发力，驱动利润率改善。2026年4月，公司与先正达就苯嘧草唑达成海外市场合作，创制品种获全球农化龙头渠道背书，"自主研发+国际授权"的轻资产出海范式初步确立，将加速该品种全球推广及公司从仿制药企向创制药企的估值切换，为中长期成长打开重要增量空间。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年归母净利润分别为8.25、10.09、11.64亿元，当前股价对应PE分别为15.7、12.8、11.1倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    产品价格不及预期；产品需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业政策变化等风险。

2025年年报点评：减值充分业绩减亏，深耕北京去化稳健

城建发展(600266)
    投资要点
    事件：4月18日，公司发布2025年年报，全年实现营业收入302.81亿元，同比增长19.0%；归母净利润-4.13亿元，同比减亏56.6%。
    结转修复带动收入改善，利润端仍受减值扰动。2025年，公司实现营业收入302.81亿元，同比增长19.0%，增长主要来自项目结转放量。归母净利润-4.13亿元，同比减亏56.6%，主要由于结转结构改善带动毛利率回升至20.0%，同比提升4.1pct，同时投资净收益提升至9.50亿元，同比增加16.72亿元。此外，公司计提资产减值34.04亿元，同比多计提6.61亿元、公允价值变动收益同比减少3.60亿元、所得税费用同比增加4.26亿元，均影响利润修复。
    销售端仍在筑底，拿地补仓北京核心资源。公司坚持“去库存、防风险”主线，通过多盘联动、自销自渠及价格优化加快去化，2025年实现销售金额140.39亿元，同比-30.7%，销售均价29374元/平方米，同比-32.3%。截至2025年末，公司待结转面积282.44万平方米，为后续收入确认提供一定支撑。拿地方面，公司延续审慎投资策略，2025年在北京以低价或低溢价获取北四村、岳各庄、东小口和祈西4宗地块，继续夯实核心城市货值储备。
    杠杆与融资结构持续优化，低成本资金优势凸显。截至2025年末，公司资产负债率为75.89%，同比下降4.13pct；有息负债379.12亿元，同比减少22.21亿元；货币资金85.08亿元，现金短债比1.87，整体偿债安全边际保持稳定。同时，公司平均融资成本进一步降至2.99%，同比下降72BP，延续行业内较强的融资优势。受销售回款减少影响，2025年经营活动现金流净额6.23亿元，同比下降88.8%。
    盈利预测与投资评级：尽管公司2025年表观利润仍受减值扰动，但开发主业毛利率已出现修复，待结转资源充沛，业绩有望逐步改善。我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为2.99/4.31/5.45亿元，对应PE分别为34.3/23.8/18.8倍。考虑到公司深耕北京、待结转资源有支撑，融资成本保持低位，维持“买入”评级。
    风险提示：市场复苏不及预期；销售去化速度慢于预期；行业流动性风险加剧。

公司深度报告：高端机型产品助盈利修复，新业务渐入收获期

开立医疗(300633)
    本期内容提要:
    开立医疗为深耕超声、内窥镜等多产线的领先器械设备企业，公司战略定位高端严肃医疗设备产品，多年来持续发力投入新产品研发，2024-2025年公司的研发费用率分别为23.48%、21.47%，高于国内同行器械设备企业。我们认为历经2024年国内医疗机构招投降价及标终端需求疲弱大环境下，公司战略性投入外科硬镜、血管内超声等新业务导致的利润下滑已接近尾声，随着招标修复及公司设备AI应用升级性能、内窥镜高端机型HD650上量，外科硬镜和血管内超声销售渐渐规模，海外出口持续稳步增长，2026-2028公司盈利能力有望持续修复，公司收入端有望持续15-20%稳健增长，净利率水平有望逐步修复至15-20%的水平。
    超声业务：稳居国产第二，AI赋能产品力提升。开立医疗深耕超声领域20余年，拥有较强的自主研发能力，在国产厂商市占率中稳居第二。开立重磅新品搭载凤眼S-Fetus5.0系统的超高端智能妇产超声产品梦溪P80获得认证，逐渐进入放量阶段，以及E11、X11、S80多款高端产品，结合开立研发C-Field+TM天工智能平台，产品力提升，助力毛利率企稳，渐入稳健增长。
    内窥镜软镜：国产第一，HD650新机型下半年有望开始发力。开立的内窥镜软镜市场市占率位列国产第一，产品持续升级换代，过去4年主要围绕核心产品HD-550打开进口替代及三级医疗机构的认可。搭载iEndo智慧平台的4K软镜HD-650新品于2025年获证，预计2026年今年逐渐上量。AI硬件算力全面提升，配以自研创新功能，推动图像质量再上一台阶，大幅提升检出率，维持未来3年的产品力竞争优势。我们认为新品发力有望助力内窥镜2026年增长加速，盈利能力提升。
    微创外科硬镜：产品力优势有望助力2年内扭亏并渐入收获期。凭借在消化内镜领域积累，公司在2019年推出第一款硬镜，2025年初4K三维荧光内镜获证，加速进入商业化阶段，公司联手外科团队定制差异化影响竞争方案，抢占市场份额，2023-25年正快速爬坡，2026-27年有望扭亏并渐入收获期。
    血管内超声-IVUS业务：对应的耗材集采加速国产替代，助力产品上量精准PCI成为发展趋势，IVUS渗透率有大幅提升空间，国产替代空间广阔。公司自研业内收款超宽频IVUS设备，多项技术提供更清晰图像，新品2025年年初获证，提升易用性，产品性能不输外企品牌。较高价中标省级联盟集采，获得专家认可，在集采拉动下，IVUS业务的销售额正大幅提升。
    盈利预测及投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为26.87亿元、31.42亿元、36.59亿元，同比增速分别为16.4%、16.9%、16.5%，2026-2028年归母净利润为3.68亿元、4.87亿元、6.62亿元，同比分别增长86.3%、32.6%、35.8%，对应当前股价PE分别为33倍、25倍、18倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示：研发风险；市场竞争风险；汇率波动风险；相关政策风险。

好太太：渠道改革成效显现，市占率稳步攀升

好太太(603848)
    事件：好太太发布2025年报及2026年一季报。25全年实现收入15.44亿元（同比-0.9%），归母净利润2.03亿元（同比-18.2%）；25Q4实现收入4.84亿元（同比-0.8%），归母净利润0.60亿元（同比+3.4%）；26Q1实现收入3.15亿元（同比+21.7%），归母净利润0.41亿元（同比+21.4%），扣非归母净利润0.38亿元（同比+20.8%）。
    点评：25年承压主要系需求弱势&竞争加剧，智能晾晒行业整体呈现规模扩容、价格下沉（行业均价跌破1100元）。公司全年智能晾衣架销量同比+28%（行业增速为10%左右），仍在持续抢占份额。凭借深化渠道改革、强化品牌势能，我们判断公司市占率仍在向上，26Q1收入端表现靓丽。
    电商维持增长，线下渠道加速改革。行业内线下流量持续萎缩，公司顺应趋势、深化线上精细化运营与精准化施策，25H2电商收入同比+13.8%，我们预计26Q1增长可能维持。此外，公司坚持产品差异化竞争策略、集中资源布局高端产品，25H2线上毛利率提至53.2%（（24年为50.7%）。线下方面，25H2南区/北区收入同比分别-9.6%/-25.6%，凭借渠道坚定推进“平台+零售”转型战略、推进店效倍增计划，我们预计26Q1线下拐点显现、低基数下增速有望更优。
    毛利率短期承压，规模优势显现。26Q1公司毛利率为43.63%（同比-4.3pct），净利率为12.90%（同比-0.03pct），我们预计毛利率承压主要系大宗原材料价格提升，同时我们判断公司凭借内部降本增效弱化影响；后续伴随关键零部件自制比例提升，毛利率有望持续修复。费用表现来看，26Q1期间费用率为32.96%（同比-1.1pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分
    0.87/-0.35/-1.88/+0.23pct），整体表现平稳。
    现金流&营运能力表现优异。26Q1经营性现金流净额为0.37亿元（25Q1为-0.78亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为60.98/25.10/89.97天（同比-36.6/-2.45/-19.64天）。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.3/2.8/3.3亿元，对应PE为27.8X/22.6X/19.0X。
    风险因素：新产品推广不及预期、市场竞争加剧、房地产市场低迷。

业绩增长稳健，正畸业务快速放量

通策医疗(600763)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年&2026Q1业绩报告，2025年公司实现营收29.1亿元，同比+1.4%，实现归母净利润5.0亿元，同比+0.2%；2026Q1实现营收7.6亿元，同比+1.4%，实现归母净利润1.9亿元，同比+1.7%。
    2025年：种植实现收入5.2亿元，收入占比18.8%，同比-2.1%；正畸实现收入5.1亿元，收入占比18.4%，同比+7.6%；儿科实现收入4.9亿元，收入占比17.6%，同比-2.7%；修复实现收入4.7亿元，收入占比16.9%，同比+0.7%；大综合实现收入7.8亿元，收入占比28.3%，同比+2.3%。毛利率来看，医疗服务2025年整体毛利率为39.3%，受业务结构优化等影响，毛利率较2024年提高0.1pp。
    26Q1期间费用率进一步优化，数字化和AI赋能经营效率提升。2025年公司期间费用率为15.7%，较2024年同比下降0.2pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.2%/11%/2.1%/1.4%，同比变化+0.1pp/0pp/0pp/-0.3pp。2026Q1公司期间费用率为13.8%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/10%/1.6%/1.1%。公司积极推进数字化与AI建设，全面推进智能管理体系建设，持续赋能公司精细化运营。
    盈利预测：预计2026-2028年EPS分别为1.31/1.51/1.71元。
    风险提示：业务拓展不及预期风险，市场竞争风险，政策风险。

2025年年报点评：百校计划加速收入增长，AI战略持续赋能

行动教育(605098)
    投资要点
    事件：2025年公司实现营业收入8.11亿元，同比增长3.55%，归属于上市公司股东的净利润达3.20亿元，同比大幅增长19.12%，现归母净利润3.20亿元，同比增长19.12%。
    “百校计划”扩张拓展全国版图，预收账款保障业绩增长。加速拓展事业版图，提出了“百校计划”，未来5年将在全国重点城市开设百家分校，打造世界级实效商学院，面向全球广纳贤才，启动“城市总经理”直聘计划，为分校扩张储备核心管理力量；开启全国化布局，提升服务覆盖半径与市场渗透力，验证规模化复制的可行性。计划实施首年，已成功开设6家分校，另有4家分校正在筹备。2026年公司计划新建15家分校，成就3000位企业家校长，2026年公司继续提升课程的科学性，《校长EMBA》课程将帮助企业构建“迈向第一的组织增长体系”。截至2025年年底，公司管理培训业务预收账款10.8亿元，管理咨询业务预收账款1.01亿元，为业绩增长提供有力保障。
    毛利持续提升，AI赋能提升效果显著。毛利率大幅改善主要受益于管理咨询板块毛利率显著提升，2025年公司管理咨询板块毛利率显著提升13.3pp，主要得益于公司高壁垒、高附加值的咨询业务规模扩大，叠加AI赋能与数字化运营提升服务效率，降低单位人力成本，实现“规模增长与盈利提升”同步推进。2025年，行动教育将AI深度融入组织，围绕“AI+营销”“AI+教学”“AI+财务”“AI+人力资源”四大场景落地应用，推出“智多行”“AI销售大师”“客户案例智能体”等内部平台，全面深化AI应用。2026年公司将践行科学管理，实现人效翻番、人均利润翻倍。
    重视股东回报，持续分红回馈股东。2025年共实施3次利润分配，2025年合计派发现金红利3亿元，现金分红金额占合并报表中归母净利润比例为93.05%，持续分红回馈股东。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.9亿元、4.6亿元、5.3亿元，对应PE分别为19倍、16倍、14倍。考虑到公司“百校计划”持续推进，收入和利润持续增长，给予公司2026年26倍估值，对应目标价85.28元/股，给予“买入”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期风险，拓展新校节奏不及预期风险。

2025年年报点评：圆柱电池保持高增长，新业务打开弹性空间

蔚蓝锂芯(002245)
    投资要点
    事件：公司2025年全年实现营收81.13亿元，同比增长20.1%；实现归母净利润7.11亿元，同比增长45.7%；扣非归母净利润7.23亿元，同比增长68.4%。公司2025年Q4实现营收22.99亿元，同比增长19.9%，环比增长10.1%；实现归母净利润1.97亿元，同比下降4.13%，环比增长9.7%；扣非归母净利润1.83亿元，同比下降6.87%，环比下降0.72%。盈利方面，公司2025年销售毛利率/净利率分别为19.85%/9.7%，分别同比变化2.2pp/1.7pp。费用方面，公司2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为0.9%/1.5%/5.8%/0.3%，分别同比变化0.03pp/-0.22pp/-0.39pp/-0.05pp。
    公司锂电池出货保持高增长，增速超50%。2025年公司锂电池业务实现营业收入约35.97亿元，同比增长39%，出货约6.7亿颗，同比增长52.08%。公司马来西亚工厂已经投产，未来出货量稳步上升，明年在稼动率提升情况下，规模效应导致毛利率有望提升。
    技术不断提升，下游应用领域逐渐拓圈，打开增长空间。为解决机器人行业核心痛点，联合Molicel推出了全新高容量圆柱电芯21700-M65A。该产品已于2025年6月正式发布。在固态圆柱电芯领域，率先发布了更高安全性、更长寿命、更广温区适应性的新款具备量产能力的半固态圆柱21700-60HES产品，60HES体系突破350Wh/Kg大关。下游开拓上，除了传统电动工具、清洁电器、智能出行（电踏车/电摩）等市场，同时BBU模块(数据中心后备电源)、eVTOL、AI机器人等新应用场景的出现，支撑未来整体市场容量不断扩大。
    LED及金属物流业务维持稳定。2025年公司继续贯彻推动LED业务从普通照明领域向背光领域转型的战略发展规划，实现收入约15.8亿元，同比增长3.6%，毛利率22.86%，提升3.48pp。金属物流业务，全年营收26.1亿元，同比增长6.3%，继续保持良好运营态势。
    盈利预测与投资建议。公司工具锂电池行业逐季度修复，高倍率电池下游应用场景加速扩大，需求有望高速增长。预计2026-2028年归母净利润为9.1/11.6/13.6亿元，维持“持有”评级。
    风险提示：锂电池需求不及预期、行业产能过剩导致价格战、LED行业整体低迷等风险。

2025Q4营收增长提速，全年派息率超过90%

伟星股份(002003)
    事件描述
    4月17日，公司披露2025年年报，2025年，公司实现营业收入48.00亿元，同比增长2.69%；实现归母净利润6.45亿元，同比下降7.96%；实现扣非净利润6.29亿元，同比下降8.70%。公司拟向全体股东每10股派发末期股息4.00元（含税），叠加中期股息，公司全年派息率达90.91%。
    事件点评
    2025Q4公司营收增长提速，毛利率下降导致业绩下滑。2025年，公司实现营收48.00亿元，同比增长2.69%；实现归母净利润6.45亿元，同比下降7.96%；实现扣非净利润6.29亿元，同比下降8.70%。2025Q4，公司实现营收11.68亿元，同比增长6.72%；实现归母净利润0.61亿元，同比下降20.17%；实现扣非净利润0.56亿元，同比下降29.24%。2025Q4，公司营收增长，但业绩下降，主因销售毛利率同比下滑以及汇兑损失增加。
    销量增长带动拉链/纽扣产品营收增长，产能规模持续扩大。分产品看，2025年，拉链产品实现营收25.60亿元，同比增长3.07%，其中销售量同比增长4.14%；纽扣产品实现营收19.89亿元，同比增长1.79%，其中销售量同比增长2.71%。分产品交付地看，2025年，国内实现营收30.78亿元，同比下降0.51%；国际实现营收17.22亿元，同比增长8.95%。产能方面，截至2025年末，拉链、纽扣产能分别为10亿米、126亿粒，较上年同期分别增加0.9亿米、6亿粒。2025年，公司产能利用率为65.92%，其中81.7%的产能位于国内，产能利用率为69.62%，海外产能占比18.30%，产能利用率为48.15%。
    2025年销售毛利率基本保持平稳，财务费用率提升主因汇兑损失及利息收入下降。盈利能力方面，2025年，公司销售毛利率为42.04%，同比提升0.30pct。费用率方面，2025年，公司期间费用率合计25.78%，同比提升2.05pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别提升0.26pct、0.62pct、1.35pct，而研发费用率同比下滑0.19pct；财务费用率提升主因汇兑损失增加及利息收入下降。综合影响下，2025年，公司归母净利率为13.43%，同比下滑1.55pct。存货方面，截至2025年末，公司存货周转天数为93天，较去年同期增加7天。经营活动现金流方面，2025年，公司经营活动现金流净额为11.35亿元，同比增长4.09%；经营活动现金流净额显著高于归母净利润，主要由于2025年发生的固定资产折旧、使用权资产折旧、无形资产摊销、长期待摊费用摊销等非付现项目影响。
    投资建议
    2025年，在拉链及纽扣产品销量增长带动下，公司营收规模稳步扩大，海外产能利用率提升，销售毛利率保持平稳。受到汇兑损失增加及利息收入下降影响，业绩发生下滑。展望2026年，公司计划实现营业收入53.00亿元，营业总成本控制在45.40亿元左右。中长期维度看，我们认为公司有望凭借越南及孟加拉海外产能布局、产品端推新迭代能力、制造端快速响应、营销端全球布局，不断提升在优质客户中的采购份额。预计公司2026-2028年归母净利润为6.86、7.66、8.59亿元，4月21日收盘价，对应2026-2028年PE为17/16/14倍，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    原材料价格传导不及预期；接单不及预期；汇率大幅波动风险。

2025年年报点评：深耕汽车行业，多元化布局新产品线

福然德(605050)
    投资要点
    事件：福然德发布2025年年报。2025年，公司营业收入为117.63亿元，同比增长4.29%；归母净利润为3.75亿元，同比增长18.55%。
    2025年公司产品销售量增长高于同期国内乘用车产量增长，市场份额持续扩大。2025年公司整体销售量234万吨，同比上年度销售量增长11.96%，其中汽车行业销售量164万吨，同比上年度销售量增长18.84%，根据中国汽车工业协会发布的数据显示，2025年，国内乘用车销量为3010.30万辆，同比增长9.20%。
    价格下降影响收入增速，毛利相较稳定。2025年公司实现营业总收入117.63亿元，同比增长4.29%，受原材料价格同比有所走低，公司销售收入增速低于销量增速。2025年实现毛利润6.98亿元，毛利率为5.93%，同比上涨0.8pp。考虑到公司上游钢厂和铝厂原材料同比价格有所走低，2026年公司将继续以每周一次的频率对存货进行动态化管理，尽量减少安全库存比例，同时保证终端客户毛利相对稳定。
    布局新材料、新工艺，满足轻量化需求。2024年投产的一体化铝压铸项目产线，2025年上半年投产的铝挤压项目，2025年第四季度进入试生产和送样阶段的热成型业务，以及2026年第一季度进入试生产的芜湖生产基地激光拼焊线业务等项目均是公司以汽车材料轻量化以及为汽车材料供应链降本增效为主线进行的多维度布局，助力汽车材料轻量化应用。
    积极分红回购回报股东。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），合计派发现金红利9856.6万元（含税）。此前2025年前三季度，公司派发中期现金红利9792.8万元（含税）。公司2025年度采用集中竞价方式已实施股份回购金额4098.3万元（不含印花税、交易佣金等交易费用），视同现金分红金额。2025年度，公司拟合计派发现金分红总额为2.37亿元，占2025年度归属于上市公司股东净利润的63.25%。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为124.2、132.6、141.7亿元，归母净利润分别为4.24、4.62、5.0亿元，EPS分别为0.86、0.94、1.01元，对应市盈率分别为15、14、13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、汽车需求大幅下行、原材料价格大幅波动、产能利用率不及预期等风险。

2026年一季报点评：主营菇类盈利修复，人工虫草开启新增长极

众兴菌业(002772)
    投资要点
    业绩总结：公司发布2026年第一季度报告。报告期内实现营业收入6.02亿元，同比增长27.36%；实现归母净利润1.63亿元，同比增长237.55%；实现扣非归母净利润1.62亿元，同比增长254.15%。
    点评：公司2026年一季度业绩表现亮眼，收入和利润均实现高速增长。业绩增长主要得益于主营食用菌业务的景气度回升，尤其是金针菇业务受益于行业供给格局改善，产品价格同比大幅上涨，实现扭亏为盈，盈利能力显著修复。同时，公司第二成长曲线人工虫草业务正进入快速放量阶段，有望为公司打开长期成长空间。
    主营菇类业务景气回升，盈利能力大幅改善。分业务看，金针菇业务：受益于行业前期产能过剩后的供给永久性退出，金针菇市场供需格局显著改善。自2025年下半年以来，金针菇价格持续维持高位，景气周期得以验证。报告期内金针菇产品销售价格同比上涨是公司利润大幅增长的核心原因，去年同期为亏损状态，成功实现扭亏。双孢菇业务：作为公司业绩的“压舱石”，双孢菇业务继续保持稳健。公司在该领域具备技术和规模优势，毛利率稳定在30%以上，为公司提供了稳定的利润和现金流贡献。双孢菇业务的稳定发展，有效平滑了金针菇等单一品种的周期性波动风险。
    规模行业前列，龙头底盘稳固，产品结构持续优化。根据中国食用菌协会统计数据，公司的工厂化食用菌生产规模位居行业前列，有利于发挥规模效应。公司产品结构进一步优化，2025年双孢菇收入占比提升至59.49%，金针菇占比为38.70%，双孢菇成为利润主要来源，降低了公司业绩对金针菇单一品类价格波动的敏感度。
    冬虫夏草打开新成长空间。展望未来，公司积极布局高附加值新品类，冬虫夏草业务有望成为新的增长引擎。2025年，公司冬虫夏草（生态繁育）产品实现营业收入2187.0万元，占公司营业收入的1.04%，标志着新业务已从规划阶段转向实际产出。公司通过对部分原有生产基地进行技改，并投资建设新基地，积极扩大冬虫夏草产能。该业务利润率较高，有望凭借公司在菌菇领域的技术和渠道优势，打开长期成长空间，并显著改善公司整体盈利水平。
    盈利预测与投资建议：不考虑新业务虫草利润贡献前提下，预计2026-2028年EPS分别为1.03元、1.13元、1.25元，对应动态PE分别为18/17/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险，行业竞争加剧风险，销售价格及利润季节性波动风险。

2025年年报点评：泰国产能表现靓丽，品类与区域双优化

众鑫股份(603091)
    投资要点
    业绩摘要：2025年公司实现营收15.1亿元，同比-2.6%；实现归母净利润2.66亿元，同比-17.8%；实现扣非净利润2.75亿元，同比-10.8%。利润下滑主要受汇兑收益减少以及减值损失计提充分的影响。单季度25Q4公司实现营收4.5亿元，同比+13.1％，环比+18.3%；实现归母净利润6839.6万元，同比-22.2%；实现扣非净利润8429.8万元，同比-5.1%，环比+3.6%，经营逐季向好。
    毛利率暂时回落，费控良好。2025年公司整体毛利率为32.9%，同比-2pp，其中餐饮具/其他环保包装毛利率分别为32.8%/28.2%，分别同比-1.8pp/+8.5pp，国外/国内毛利率分别为33.5%/25.0%，同比-0.9pp/-10.2pp。费用率方面，2025年公司总费用率为10.6%，同比+0.6pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.3%/5.9%/-0.1%/2.4%，同比+0.4pp/+0.2pp/+0.7pp/-0.6pp。综合来看，25年公司净利率为17.7%，同比-3.3pp。单季度25Q4毛利率为34.2%，同比-2pp；净利率为15.2%，同比-6.9pp。
    泰国工厂表现靓丽，加大非美市场的拓展力度。分地区来看，公司25年外销/内销/其他业务分别实现营收12.6/2.2/0.2亿元，同比-4.6%/+8.2%/+20.8%，分别占总营业收入的83.9%/14.6%/1.5%。受美国“双反”政策影响，公司国内工厂对美出口受限，公司前瞻性布局的泰国基地于2025年4月投产，至年底已形成7.5万吨产能，并成功承接美国客户订单，经营表现亮眼。25年泰国子公司实现营收4.3亿元，净利润1.6亿元，净利率37.7%，成为公司利润的重要增长极。同时，公司拟通过泰国众鑫在美国设立全资投资主体，并计划依托该投资平台，在宾夕法尼亚州投建年产2万吨纸浆模塑餐具项目，进一步规避海外经营及贸易风险。非美市场方面，公司积极调整经营策略，在欧洲、中东、澳洲等区域新客户拓展取得突破，新增两家海外知名供应链企业，区域结构持续优化。
    拓展工业包装，成本优势构筑核心壁垒。公司于25年收购东莞达峰，切入消费电子等精品工业包装领域，逐步形成“餐饮具+工业包装”双轮驱动格局。分产品来看，公司2025年餐饮具/其他主营业务/其他环保包装分别实现收入14.4亿元/4711.9万元/1679.9万元；餐饮具同比-5.0%，其他环保包装同比+64.1%。公司凭借自研设备与模具、靠近原材料产地的区位布局及生物质能源利用，构筑成本护城河。
    盈利预测与投资建议。预计2026-2028年EPS分别为5.39元、7.12元、8.35元，对应PE分别为14倍、11倍、9倍。考虑到公司所处纸浆模塑赛道成长属性突出，叠加泰国产能稀缺性带来显著利润弹性，给予2026年18倍估值，对应目标价97.02元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：国际贸易摩擦加剧的风险，原材料价格大幅波动的风险，汇率大幅波动的风险，行业竞争加剧的风险，海外产能释放不及预期风险。

储能需求景气助力业绩高增，股权激励彰显中长期发展信心

鹏辉能源(300438)
    事项：
    4月15日，公司发布2026年限制性股票激励计划草案。此次激励计划拟向164人授予限制性股票数量不超过400万股（占总股本0.79%）；授予价格为50.04元（公告日收盘价为62.89元）。业绩考核目标为：1）2026年营收不低于200亿元；2）2026-2027年累计营收不低于500亿元；3）2026-2028年累计营收不低于950亿元。
    国信电新观点：
    1）公司经营业绩显著向好，股权激励目标彰显中长期发展信心。根据2025年业绩预告，公司2025年预计实现归母净利润1.7-2.3亿元，同比扭亏为盈。公司2025Q4预计实现归母净利润0.55-1.15亿元，同比扭亏为盈；连续两个季度归母净利润回正。行业需求向好背景下，公司2025年电池产品产销两旺、营业收入持续增长；同时电池价格持续回暖，盈利能力持续修复。此外，公司近期发布2026年限制性股票激励计划草案，其中业绩考核目标设置为收入连年快速增长，彰显公司对于中长期快速发展的信心。
    2）户储政策频出带动需求向好，公司深耕多年领先优势显著。2025年以来，澳大利亚持续推出补贴政策支持家庭与小型企业等安装电池系统；欧洲匈牙利、英国、波兰、西班牙等多个国家陆续出台户储支持政策。在能源价格波动与政策的支持下，全球户储市场有望维持快速发展趋势。我们预计2026年全球户储市场装机量37.9GWh，同比增长40%。公司产品布局全面、认证完善，满足客户多元化需求。公司通过圆柱、方形、软包全方位产品设计，以及低温POLAR系列、HOME系列第三代大圆柱电池等创新产品，持续满足客户多元化需求。同时，公司产品通过CEC/TUV/UL9540A等多个行业权威认证，客户开拓持续推进。
    3）大储市场需求快速增长，公司快速布局抢占发展机遇。国内市场，114号文将电网侧独立新型储能纳入容量电价体系，储能需求持续向好。海外市场，AI算力对电力需求提升有望拉动美国储能装机增长，欧洲政府加快解决电网不稳定问题、推出系列政策支持储能发展，新兴市场国家需求潜力较大、政府扶持政策频出。我们预计2026年大储及工商储需求为438.2GWh，同比+41%。公司积极布局大电芯、AIDC专用电芯等产品，加快拓展全球市场。公司陆续推出587Ah风鹏大电芯/85AhAIDC专用瀚海电芯等产品，满足客户多样化需求。同时，公司加快衢州、河南等项目建设，加速扩产提升服务能力。此外，公司积极与阿塞拜疆、智利、印度等海外客户携手，加速全球化业务布局。
    4）投资建议：维持“优于大市”评级。储能行业需求向好，公司依托技术与客户优势有望实现快速增长。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润2.02/14.82/25.18亿元，同比扭亏为盈/+634%/+70%，EPS分别为0.40/2.94/5.00元，动态PE为167.4/22.8/13.4倍。综合绝对估值、相对估值分析，我们认为公司股票合理价值在78.7-81.5元之间，相对于公司目前股价有17%-21%溢价空间。
    风险提示：原材料大幅波动风险，新产能投建不及预期风险，需求不及预期。

辽宁优创项目顺利投产，农药龙头韧性凸显

扬农化工(600486)
    事件：公司发布2025年年报，实现营业收入118.70亿元，同比增长13.76%，归母净利润12.86亿元，同比增长6.98%。公司拟每10股派发现金红利7.14元（含税）。
    农药龙头韧性凸显。根据2025年年报，公司实现营业收入118.70亿元，同比增长13.76%，归母净利润12.86亿元，同比增长6.98%。其中，公司第四季度实现营业收入27.14亿元，同比增长12.20%；实现归母净利润2.31亿元，同比增长30.81%。2025年，全球农药行业仍处于周期底部，面临需求不振、价格低位、行业内卷加剧等多重挑战。在此背景下，公司凭借强大的研产销一体化能力和成本优势，实现了稳健的业绩增长，展现出穿越周期的经营韧性。公司原药业务实现收入73.15亿元（同比+13.97%），毛利率维持在26.46%的较好水平。得益于通过技术优化和过程管控，公司大部分消耗指标同比下降，降本增效成果显著。
    辽宁优创项目顺利投产，研发创新构筑护城河。公司辽宁优创（葫芦岛）基地项目建设快速推进，二阶段较计划提前6个月完成中交，并提前半年实现“投产即盈利”的目标。2025年，辽宁优创生产原药达万吨，实现营业收入14.16亿元，净利润0.61亿元。该项目的顺利达产不仅为公司在行业低谷期贡献了宝贵的业绩增量，也标志着公司继优嘉基地后，成功开启了新一轮的产能扩张和成长周期。公司坚持“研制一代、开发一代、储备一代”的研发战略。2025年，公司研发投入3.93亿元，同比增长9.69%。在创制药领域取得重要进展，两个创制品种获得ISO通用名。持续的研发投入和成果转化有望支撑公司继续保持行业领先地位。
    投资建议：预计公司2026/2027/2028年EPS分别为3.86/4.49/5.14元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

成本优势构筑盈利护城河，新项目投产贡献重要增量

华鲁恒升(600426)
    事件：公司发布2025年年报，实现营业收入309.69亿元，同比下降9.52%，归母净利润33.15亿元，同比下降15.04%。公司拟每10股派发现金红利2.5元（含税）转增3股。
    成本优势构筑盈利护城河。根据2025年年报，公司实现营业收入309.69亿元，同比下降9.52%，归母净利润33.15亿元，同比下降15.04%。其中，公司第四季度实现营业收入74.16亿元，环比下降4.8%；实现归母净利润9.42亿元，环比增长17.0%。公司营收及利润虽同比下滑，但通过积极开拓市场，主要产品销量实现显著增长，有效对冲了部分价格下跌的负面影响。其中，化学肥料销量同比增长22.07%，新能源新材料销量同比增长17.64%。另一方面，成本优势成为公司维持较好盈利能力的关键支撑。得益于原料煤采购价格同比下降18%，化学肥料板块毛利率逆势提升2.40个百分点至32.30%，有机胺板块毛利率大幅提升7.65个百分点至14.19%，醋酸及衍生品板块毛利率提升2.08个百分点至29.70%。
    新项目投产贡献重要增量。公司坚持“存量焕新、效能提优、链条耦合、产品升级”战略，项目建设稳步推进，为长期发展注入新动能。2025年，酰胺原料优化升级项目、20万吨/年二元酸项目、以及荆州基地的BDO和NMP一体化项目相继建成投产，贡献了销量和收入增量。另一方面，公司持续加大研发投入，2025年研发投入合计12.59亿元，占营业收入比例达4.07%，聚焦产业转型与产品迭代升级，为公司向高端化工新材料领域发展提供技术支撑。
    投资建议：预计公司2026/2027/2028年EPS分别为2.26/2.58/2.82元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

2025年年报点评：资产减值扰动，整体经营向好

金达威(002626)
    投资要点
    金达威公布2025年报，全年收入/归母净利润分别为33.65/3.40亿元，同比+3.87%/-0.61%，其中Q4收入/归母净利润分别为7.61亿元/亏损-0.21亿元，同比-15.18%/由盈转亏；2025年盈利主要受计提资产减值影响（2025年资产减值损失-1.38亿元，下文详述）。
    分产品看，维生素A原料/辅酶Q10系列/营养保健品分别实现营收3.3/7.0/19.2亿元，同增22%/-5%/持平，三大系列毛利率同比分别-10/+6/+1pct至23%/54%/36%，辅酶Q10主要系单价下跌，销量及毛利率均提升。
    2025/25Q4公司毛利率分别39.35%/36.36%，同比+0.83/-3.43pct，Q4毛利率走低或与辅酶Q10单季度价格走低（季节正常波动，Q1有望修复）、维A价格基数较高影响。维生素A市价供参考（非公司订单价格），24Q4/25Q4为165/63元/千克，24全年/25全年为133/77元/千克；25Q1/26Q1为112/69元/千克；本轮涨价前后61/116元/千克、25Q2均价74元/千克。
    费用稳中有降，短期盈利受资产减值影响。2025年公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.10/-0.51/+0.11/+1.5pct至9.87%/11.34%/2.25%/0.9%；25Q4同比分别+2.00/+2.81/+0.29/+5.5pct至10.53%/13.26%/2.43%/2.6%；2025年公司销售净利率同比-1.80pct至9.53%，主要系-1.38亿的资产减值损失影响，其中存货/无形资产/商誉损失-0.45/-0.29/-0.52亿元，商誉减值主要来自C端副品牌Zipfizz（2025年Zipfizz计提0.52亿，与整体商誉口径吻合，净利润同比-183.40%）；财务费用走高主要系汇兑影响。
    2025年子公司金达威药业（辅酶Q10/DHA/ARA）/金达威维生素（食品饲料添加剂）/诚信药业（医药原料等）/Vita-best/DRB/Zipfizz分别实现营收8/4/1/5/11/5亿元，同比分别-8%/+34%/+4%/+21%/+2%/-10%，净利润同比-14%/+70%/+87%/转盈（经前序调整VB已实现转盈）/+5%/-183%至1.7/0.2/-0.1/0.2/1.5/-0.4亿元，药业/维生素/VB/DRB净利率同比-1pct/+1pct/转盈/持平至21%/5%/4%/14%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司2025年集中计提资产减值损失、2026年轻装上阵，我们调整公司2026-2027年归母净利润预测至5.32/6.04亿元（前值5.03/5.85亿元），并新增2028年利润预测7.14亿元，对应PE为19/17/14倍。考虑到2026年各业务均有着力点，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。

呼吸等基石业务增长承压，血糖及脑机接口等新业务放量

美好医疗(301363)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年实现营收16.25亿元（yoy+1.96%），归母净利润2.83亿元（yoy-22.18%），扣非归母净利润2.77亿元（yoy-20.79%），经营性现金流量净额3.52亿元（yoy-21.43%）。2026Q1营收超4.03亿元（yoy+36%），归母净利润0.57亿（yoy+9.27%），利润在汇兑影响下实现稳定正增长。
    点评：
    基石业务稳健恢复，新兴业务打开成长新空间。2025年在外部宏观环境挑战下，公司营收实现16.25亿元，同比增长1.96%。分业务看，基石业务中呼吸管理与监护类收入为10.00亿元（yoy-9.68%），五官及神经类收入为1.23亿元（yoy-11.60%），主要受传统业务产能向马来西亚转移及关键原材料出口管制等暂时性因素影响。新兴业务表现亮眼，其他医疗器械类收入达1.69亿元，同比增长75.42%，主要得益于血糖管理等新业务进入收获期。2026Q1随着不利因素消除，公司业绩恢复强劲增长，营收同比增长36%，毛利率提升至41.31%，展现了公司业务的强大韧性。
    多元化赛道布局成效初显，脑机接口等前沿领域取得突破。公司坚持“夯实基石，多元突破”战略，在巩固呼吸和人工耳蜗两大基石业务的同时，积极拓展高潜力新赛道。①可调式胰岛素注射笔进入稳定批量交付阶段，公司已建立三大注射笔技术平台，血糖管理赛道收入实现数倍增长；②CGM产品已进入批量交付，体外诊断微流控耗材及试剂盒实现量产；③心血管领域，在PFA、ICE等前沿赛道实现业务突破，为国内客户提供核心组件交付；④在脑机接口领域，公司依托在人工耳蜗领域近15年的技术积淀，已与头部客户深度合作，在精密注塑、微组装等方面取得突破，成为侵入式脑机接口工艺制造领域的标杆企业。
    研发投入保持高位，全球化产能布局深化。2025年研发费用达1.34亿元，占营收比重8.23%。公司构建“通用技术+专用技术”的开放式研发平台，不仅攻关新材料、AI应用等通用技术，在脑机接口、心血管等战略赛道实现多项专用技术纵深突破。公司坚定推进全球化战略，马来西亚三期产业基地研发办公和生产厂房已建成并逐步投用，进一步增强了海外交付能力和供应链安全保障。公司亦加快在北美、欧洲等重点区域的产能与技术落地，以更好服务全球头部客户。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为20.04、24.82、30.05亿元，同比增速分别为23.3%、23.9%、21.1%，实现归母净利润为4.03、4.91、5.97亿元，同比分别增长42.4%、21.8%、21.7%，当前股价对应PE分别为37、31、25倍，维持“买入”投资评级。
    风险因素：客户集中度较高风险；国际贸易及汇率波动风险；新产品研发及市场推广不及预期风险。

新澳股份：Q1业绩如期兑现，看好涨价背景下后续业绩释放

新澳股份(603889)
    事件：新澳股份公布一季报。2026Q1公司实现营收12.85亿元，同比+16.53%；归母净利润1.20亿元，同比增+18.62%；扣非归母净利润1.16亿元，同比+15.22%。业绩延续较好增长。
    Q1业务拆析：行业价格方面，进口宝数据显示一季度澳大利亚羊毛拍卖价格上涨约17%，4月份继续上涨。公司层面我们推测，毛精纺纱线量价齐升推动收入增长；羊绒纱线延续销量高增趋势，产能利用率维持高位。Q1毛利率20.38%、同比略降0.4pct，我们认为主因加权平均成本法下利润端没有充分反应涨价红利，我们判断后续涨价传导将更为顺畅带动毛利率上行。
    我们认为提价周期下公司后续业绩展望乐观。公司层面：1）从经营节奏看，我们认为今年春节较晚可能会影响一季度发货节奏，实际接单情况预计好于发货，部分订单落将在Q2确认收入。2）价格方面，我们认为毛纺产业链较长，羊毛涨价传导存在时滞，我们推测公司前期接单产品价格仍未提价到位，随着低价单逐步消化，Q2-Q3毛利率将有提升。
    归母净利率仍有较好表现。Q1归母净利率9.34%，同比提升0.16pct，在毛利率略下行背景下实现利润率改善，主因费用管控优秀：销售费用率1.91%（同比-0.11pct）、管理费用率3.10%（同比-0.27pct）、研发费用率1.99%（同比-0.14pct），均呈下降趋势。财务费用率1.40%（同比+0.76pct），主要因短期借款同比增加2.89亿元至11.63亿元，利息支出增加。
    期末库存高：战略备货充足，环比增加18%。Q1末存货27.47亿元，环比增加4.24亿元（+18.2%）。公司库存充足，战略备货为后续涨价传导和订单交付提供充足弹药。
    盈利预测及投资建议：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.68/6.36/6.87亿元，对应PE为11.76X、10.50X、9.74X。我们继续重点推荐，维持“买入”评级。
    风险提示：1）羊毛等原材料价格大幅波动风险；2）下游行业需求持续疲软；3）新产能投产不及预期；4）海外经营环境变化。

原料药业务筑底企稳，在手订单饱满保CDMO业务成长

普洛药业(000739)
    事件：公司发布财报2025年营收97.84亿元（yoy-18.62%），归母净利润8.91亿元（yoy-13.62%），扣非归母净利润7.69亿元（yoy-21.86%）。2026Q1营收24.47亿元（yoy-10.36%），归母净利润2.49亿元（yoy+0.19%），扣非归母净利润2.43亿元（yoy+18.15%）。
    点评：
    CDMO业务延续高增态势，在手订单饱满，成为业绩核心引擎。2025年，公司CDMO业务实现营收21.98亿元（yoy+16.66%），毛利率提升4.18个百分点至45.24%，已成为公司业绩贡献最大的板块。2026Q1，CDMO业务延续强劲势头，实现营收6.27亿元（yoy+14.2%），毛利率同比提升4.1个百分点至40.44%。公司项目漏斗模型持续优化，截至2026Q1末，进行中项目达1366个（yoy+28%），其中商业化阶段项目409个（yoy+12%）。公司在手订单持续增厚，未来三年将交付的商业化在手订单金额已增长至2026Q1末的68亿元。我们预计2026年CDMO业务有望实现20%-30%的增长。
    原料药业务筑底企稳，产品结构优化与成本管控成效显现。2025年，受行业周期及竞争影响，公司主动压缩低毛利的产品销售业务，原料药中间体业务实现收入61.65亿元（yoy-28.74%），毛利率为13.53%。2026Q1该业务实现收入15.27亿元，通过产品结构优化与成本管控，毛利率同比提升3个百分点至16.52%。公司积极推进“原料药+制剂”一体化，持续增加特色原料药项目，在研API项目超50个，并加强全球市场注册，我们认为2025年为公司原料药业务低谷，2026年有望稳步向好。
    研发管线布局前瞻，持续研发注册新产品为业务长期发展奠定基础。2025年公司研发投入6.59亿元（yoy+2.79%），截止26年4月，研发人员共有1273人，研发人员占比18.84%，预计2026年将新招聘研发人员约500人。公司前瞻性布局新兴技术领域，多肽技术平台在研项目已达60个，预计2027-2028年有望贡献CDMO业务15%的收入，并已开始布局小核酸药物领域。2025年完成8个国内制剂产品获批上市，1个制剂产品（安非他酮缓释片）获得美国FDA注册批准，进一步增强“API+制剂”一体化协同优势；共完成14个API品种DMF申报及19个制剂品种ANDA申报，申报数量同比实现明显增长，丰富的产品储备将为公司长期发展奠定坚实基础。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为103.01、112.22、123.71亿元，同比增速分别为5.3%、8.9%、10.2%，实现归母净利润为10.56、12.88、15.93亿元，同比分别增长18.6%、21.9%、23.7%，当前股价对应PE分别为20、16、13倍。
    风险因素：新产品研发注册不及预期风险、市场竞争加剧风险、安全环保风险、汇率波动风险。