财通证券2025年年报及2026年一季报点评：财富管理深化转型，Q1业绩同比倍增

财通证券(601108)
    事件：财通证券发布2025年年度报告及2026年一季报。2025年公司实现营业收入69.22亿元，同比+10.13%；实现归母净利润26.32亿元，同比+12.50%；加权ROE为7.08%，同比+0.49pct。2026年一季度公司实现营业收入16.51亿元，同比+54.41%；实现归母净利润6.17亿元，同比+113.03%；加权ROE为1.61%，同比+0.82pct。
    财富管理业务深化改革，客户资产规模稳步增长。2025年财富管理业务收入23.47亿元，同比+27.11%；服务居民资产规模突破1万亿元，同比+25%，客户总数突破400万户。2026年一季度经纪业务手续费净收入5.34亿元，同比+26.99%，代理买卖证券款较年初+30.98%，客户资产规模持续扩容。
    投行业务深耕区域特色，省内公司债承销稳居第一。2025年投行业务收入3.99亿元，同比-22.00%，债券承销总额1132.89亿元，省内公司债（企业债）连续两年位居浙江省内第一，科创债承销规模同比增长近3倍。在审IPO项目中“专精特新”企业占比近90%，未来弹性可期。
    自营投资稳健增长，券商资管业务优势稳固。2025年自营投资收入8.10亿元，同比+37.64%，投资规模超600亿元，同比涨超40%。2026年一季度公允价值变动收益从-5.89亿元大幅收窄至-1.12亿元，显著贡献利润。截至2025年末，财通资管总规模达3320亿元，其中非货公募规模1029亿元，稳居券商资管前三；财通基金管理规模1253亿元，其中公募基规模849亿元。
    信用业务稳步增长，私募股权聚焦硬科技。2025年证券信用业务收入6.51亿元，同比+23.60%，融资融券余额达280亿元，同比增长超30%。私募股权业务（财通资本）服务与管理基金规模突破1300亿元，同比+46%；完成53个项目投资，重点布局航天卫星、具身智能等硬科技领域。
    投资建议：公司“四型财通”战略持续深化，财富管理转型成效显现，2026年一季度业绩实现高增。预计2026-2028年公司营业收入为75.43、81.19、85.94亿元，归母净利润为29.21、31.88、34.27亿元，每股净资产为8.58、9.06、9.59元，对应4月24日收盘价的PB估值为0.97、0.92、0.87倍。维持“买入”评级。
    风险提示：资本市场大幅波动、行业竞争加剧、行业政策收紧

出海业务驱动营收增长，全球化2.0及AI战略稳步推进

蓝色光标(300058)
    事件：
    公司2025年实现营收687亿元，同比增长13%；归母净利润2.25亿元；归母扣非净利润2.72亿元。2026Q1实现营收188亿元，同比增长31.9%；归母净利润1.26亿元，同比增长32%；归母扣非净利润1.17亿元，同比增长34.6%。此外，2025年公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.1元，合计拟派发现金红利3590万元，现金分红比例为16%。
    出海业务驱动营收高增，经营现金流显著改善
    2025年公司业务规模持续增长，驱动营收同比高增。分业务看，出海广告投放业务为营收增长主要来源，营收达565亿元，占比达82.3%，同比增长2.75pct。分广告主所处行业看，游戏、电商、互联网及应用客户的营收占比分别为42.8%/23.9%/23.6%，同比-0.18pct/-6.01pct/+8.07pct。互联网及应用客户营收增长，主要系大模型、AI短剧等客户投放增加。现金流方面，经营活动现金流净额达6.32亿元，同比增加604%，主要系公司加强对应收账款的管控及催收，年底应收账款回款增加。2026Q1归母净利润同比增长，主要系公司按账龄计提应收账款坏账准备金额减少，使得信用减值损失由3371万元下降至1683万元。
    全球化2.0及AI战略稳步推进，AI驱动的营收达37.3亿元全球化方面，公司正式迈入技术驱动的全球化2.0高质量发展阶段，在保持三大媒体Google、Meta、TikTok for Business业务规模稳步增长的同时，提出“532”业务结构，即毛利和收入结构先后达到50%来自于三大媒体，30%来自于腰部媒体，20%来自于自建平台。AI方面，公司自研的BlueAI产品矩阵，集成多模态内容生成、智能营销服务等功能，在出海与国内营销场景实现规模化落地。2025年公司AI驱动的营收达37.3亿元，且通过API接入大模型所消耗的词元总量突破1万亿。
    盈利预测、估值与评级
    公司出海广告投放营收增长，驱动业务规模持续扩大。未来，随着公司全球化及AI战略稳步推进，AI驱动的营收有望实现增长，助力毛利率改善。因此，我们预计公司2026-2028年营收分别为775/857/942亿元，对应增速12.9%/10.6%/9.81%，归母净利润分别为2.74/3.16/3.52亿元，对应增速21.8%/15.3%/11.4%。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：
    宏观经济波动的风险，行业竞争加剧的风险，AI技术发展不及预期的风险。

2025年报点评：净利润同比增18%，分红稳健

苏美达(600710)
    事件
    近期，苏美达发布2025年报。报告期内，实现营收1178亿，同
    分红政策，公司25年派发现金股息约5.42亿人民币，约占当年
    2026第一季度报告披露，营收311.35亿，同比+21.37%；扣非后
    点评
    公司主营业务包括产业链、供应链两大类。产业链主要产品或服
    产业链，营收359亿，营收占比30.5%；毛利金额64.8亿，毛>>供应链，营收816.6亿，营收占比69.3%；毛利金额14.7亿，
    投资评级
    公司以创新驱动为引领，锚定“五个确定性”精准发力，着力培
    风险提示
    贸易保护主义与壁垒升级风险；宏观经济波动及汇率风险；

产销两旺年报营收创新高，全球产能布局提速

赛轮轮胎(601058)
    事件
    2026年4月27日，赛轮轮胎发布2025年年度报告及2026年第一季度报告，2025年公司实现营业收入367.92亿元，同比增长15.69%；实现归属于上市公司股东的净利润35.22亿元，同比下降13.30%；实现扣除非经常性损益归母净利润34.58亿元，同比下降13.40%；2026Q1，公司实现营收94.61亿元，同比增长12.48%，环比增长2.78%；实现归母净利润10.56亿元，同比增长1.72%，环比增长62.21%；实现扣除非经常性损益归母净利润10.30亿元，同比增长2.25%，环比增长62.20%。
    产销两旺营收创新高，全球化布局驱动海外高增长
    分地区板块来看，公司内外销齐头并进，全球化布局优势持续凸显。2025年境内主营业务实现营收81.77亿元，同比增长8.28%，毛利率为20.77%；境外主营业务实现营收282.26亿元，同比增长18.54%，毛利率达到25.75%。全年轮胎产品产销量分别达到8254.11万条和8113.48万条，同比分别增长10.33%和12.44%。受此驱动，公司全年轮胎产量、销量及境内外营业收入均创历史新高。
    液体黄金技术构筑壁垒对冲风险，新能源配套布局加速落地
    公司坚持以技术创新构筑核心竞争壁垒，成功研制的“液体黄金”轮胎有效破解了轮胎滚动阻力、抗湿滑性能、耐磨性能难以兼顾的“魔鬼三角”难题，以高附加值和强产品力有效对冲原材料价格波动的周期风险。在配套市场，凭借优异的性能，公司已成为比亚迪、吉利、一汽-大众等国内外主流车企的合格供应商，新能源配套布局持续加快落地。
    全球产能布局提速，“全球一个工厂”赋能长远发展
    公司作为中国首家出海建厂的轮胎企业，持续迭代智能制造水平并深度实践“全球一个工厂”一体化管理模式。当前公司在建及扩产项目有序推进：海外方面，印尼、墨西哥生产基地相继实现首胎下线，并加快柬埔寨项目扩建以及埃及年产900万条半钢及165万条全钢轮胎的扩建项目建设；国内方面，青岛董家口、沈阳新和平及潍坊非公路轮胎等项目也在加快推进。依托“橡链云”工业互联网平台，公司构建了高韧性的全球供应链，这将进一步有效对冲国际贸易壁垒及区域政策风险，夯实全球竞争优势。

2025年报&2026一季报点评：2026Q1营收同比+51%，看好海外市场与机器人增量

鼎智科技(920593)
    投资要点
    2026Q1营收同比增长51%，利润同比下滑主要受产品结构调整、新业务投入加大、股权激励费用等因素影响。公司发布2025年报和2026年一季报，2025年实现营业收入2.68亿元，同比+19.73%；归母净利润2992万元，同比-22.68%；扣非归母净利润2538万元，同比-16.36%；销售毛利率49.20%，同比-3.49pct。公司业绩同比下滑主要系毛利率水平低于公司产品平均毛利率的直流电机及组件收入较上年同期大幅增加，叠加股权激励导致股份支付费用增加。扣除股份支付影响后归母净利润4023万元，同比+3.95%。2026Q1公司实现营收8870万元，同比大增51%，主要系2025年末收购的东莞赛仑特并表增加营收2020万元。2026Q1归母净利润707万元，同比-44.14%，扣除股份支付影响后归母净利润约1200万元，同比-5.13%。
    线性执行器为基本盘，直流电机、音圈电机、机器人业务增速亮眼。分产品看，2025年公司线性执行器实现收入1.43亿元，同比+5.83%，占总营收比重约53%；混合式步进电机/直流电机及组件/音圈电机2025年实现收入分别为4279/4228/1114万元，占比分别为16%/16%/4%。其中，音圈电机收入同比增加103%主要系医用有创呼吸机市场逐步恢复，国产化替代方案加速落地，带来销售额增长；直流电机及组件收入同比增加118%，主要系其中的机器人领域的减速电机及驱控的一体化产品由样件逐步转化为批量生产（该单项业务实现收入增长687%）。
    筑牢精密运动控制技术壁垒，业务拓展与国际化同步推进。1）技术研发拓展品类：公司持续深耕微型精密运动控制领域，无框电机可提供15-115mm多规格选择及定制化方案；并优化30mm-80mm音圈模组平台，位置闭环控制精度达0.001mm。此外，公司成功开发低压伺服通用驱动器，主要覆盖电压范围12-60V，电流范围1-50A，支持多种电机类型以及多种编码器类型，广泛应用于半导体、3C组装、锂电、自动化、机器人、医疗等领域，为客户提供一体化驱动解决方案。2）加快国际化布局：2025年公司投资设立的泰国子公司已具备小批量生产能力；建立全球营销网络，非美市场销售进展顺利。3）外延并购：公司完成对东莞市赛仑特实业有限公司51%股权的收购，有望发挥协同效应，加强公司在精密齿轮、齿轮箱等产品的产业化能力。
    盈利预测与投资评级：考虑公司受产品结构调整、新业务投入加大、股权激励费用等因素影响业绩下滑，下调2026~2027年归母净利润为0.34/0.43亿元（前值为0.52/0.64亿元），新增2028年预测为0.58亿元，对应最新PE为148/118/88x，公司在机器人领域布局成果有望逐步兑现，维持“买入”评级。
    风险提示：1）国际贸易风险;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

2025年业绩同比高增，关注《杖剑传说》等海外发行表现

吉比特(603444)
    事件：
    公司2025年实现营收62.05亿元，同比增长67.89%；归母净利润17.94亿元，同比增长89.82%；归母扣非净利润17.31亿元，同比增长97.39%。2026Q1实现营收18.47亿元，同比增长62.67%；归母净利润5.18亿元，同比增长82.68%；归母扣非净利润5.26亿元，同比增长91.39%。
    《杖剑传说》等驱动2025及2026Q1营收及净利润同比高增2025年及2026Q1公司营收及归母净利润均实现同比大幅增长，主要系新游戏《杖剑传说（大陆版）》、《道友来挖宝》等贡献增量。同时，2026Q1公司营收环比增长14.49%，主要系2025年12月上线的《九牧之野》贡献增量，该游戏渠道分成后收入扣除发行投入和研发分成后的净额已在当期回正。此外，2026Q1境外游戏营收达2.86亿元，同比增加144.77%，主要系2025H2《杖剑传说（境外版）》、《问剑长生（境外版）》上线贡献增量。
    《杖剑传说》、《问剑长生》等海外发行持续推进
    目前公司储备代理动作闯关Roguelike游戏《失落城堡2》计划于2026年上线。此外，多款游戏计划海外发行，其中《杖剑传说》计划于2026年上半年在欧美地区上线，《问剑长生》计划于2026年下半年在欧美地区上线，《九牧之野》在中国港澳台的发行亦在规划中。版号方面，2026Q1，公司《五行游》储备游戏获批版号。
    持续现金分红积极回馈投资者
    2025年公司拟向全体股东每10股派发现金红利70元，合计拟派发现金红利5.02亿元。包括此前的半年度、第三季度现金分红，公司2025年现金分红合计预计为14.06亿元，现金分红比例为78.41%。此外，公司计划在满足利润分配条件下实施2026年半年度、前三季度现金分红。
    盈利预测、估值与评级
    公司老游戏《问道手游》运营稳健，新游戏《杖剑传说》、《道友来挖宝》等贡献增量。未来《杖剑传说》、《问剑长生》、《九牧之野》海外发行持续推进，亦有望贡献业绩增量。因此，我们预计公司2026-2028年营收分别为66.0/70.2/74.5亿元，对应增速6.42%/6.36%/6.05%，归母净利润分别为19.3/20.9/22.8亿元，对应增速7.54%/8.25%/9.36%。维持公司“增持”评级。
    风险提示：
    政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。

一季度收入增长18%，盈利能力企稳

比音勒芬(002832)
    核心观点
    2025年收入增长7%，销售费用上升致净利润承压，分红水平提升至75%。比音勒芬是主营高端运动生活的男装品牌。2025年公司收入同比+7.3%至43.1亿元，归母净利润同比-29.46%至5.5亿元。毛利率同比-0.8百分点至75.1%；管理费用率小幅下降0.8百分点，研发费用率基保持稳定，财务费用率上升0.4百分点至0.1%，主因利息收入减少和汇率变动所致；销售费用率同比+6.5百分点至46.8%，主因广告投入、店铺装修、线上业务增长，且市场拓展活动增加所致。进而归母净利率同比-6.7百分点至12.8%。存货金额同比增长21.2%至11.52亿元，存货周转天数同比+28天至352天，主因销售规模增长，公司主动增加库存储备。2025年分红率达74.6%，较此前大幅提升。
    第一季度收入与净利润均双位数增长，盈利能力企稳。2026第一季度公司收入同比+18.4%至15.2亿元，归母净利润同比+16.5%至3.9亿元。毛利率同比-0.15百分点至75.3%；整体费用率同比-0.5百分点，销售、管理、财务、研发费用率分别+0.5/-0.9/-0.2/+0.1百分点影响。资产减值损失同比增加102%至1029万元，投资收益同比减少85.9%至127.4万元，主因固收类理财产品收益减少所致，进而拖累归母净利率同比-0.4百分点至25.38%。
    2025年线上渠道引领增长，直营渠道门店持续扩张。分渠道看，2025年直营/加盟/线上收入分别同比+6.9%/-4.4%/+71.5%，主要由线上渠道带动增长。全年公司直营渠道扩张明显，直营门店净增117家至761家，而加盟门店净减少11家至639家。各渠道毛利率表现分化，直营/加盟/线上毛利率分别同比-2.4/-3.1/+1.9百分点至78.7%/66.5%/76.6%。
    风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。
    投资建议：短期业绩增长有望提速，中长期多品牌矩阵打开成长空间。公司2026年一季度收入利润实现双位数增长，盈利能力企稳，现金流强劲，前期战略性投入效果开始显现；2026全年伴随电商渠道快速增长、直营新店爬坡、加盟渠道补库，收入增长有望提速，同时伴随费用管控，利润增速有望快于收入增速。中长期看，比音勒芬精准卡位高端运动休闲景气赛道，主品牌势能稳固，多品牌矩阵打开成长空间。基于2025年业绩基数低于我们此前预期，我们下调2026-2027年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为6.5/7.4/8.2亿元（2026-2027年前值为8.0/8.7亿元），同比+18.5%/13.4%/11.4%；维持“优于大市”评级。

一季度订单延迟及新厂爬坡拖累业绩，毛利率有望逐季回升

华利集团(300979)
    核心观点
    订单延迟及新厂爬坡拖累业绩，收入利润双位数下滑。2026年第一季度公司实现营业收入43.15亿元，同比下滑19.4%，美金口径收入大约下滑16.8%，主因地缘政治及关税政策不确定影响下，部分客户延迟下单和发货。归母净利润3.84亿元，同比下滑49.6%。毛利率同比下滑5.0个百分点至17.9%，主要受订单减少导致产能利用率不足、新工厂产能爬坡、人员降幅低于产能降幅影响。期间费用方面，财务费用率上升1.1百分点，主因汇率变动产生汇兑损失。在毛利率承压及财务费用增加影响下，营业利润率同比下降7.2个百分点至10.4%，归母净利率同比下降5.3个百分点至8.9%。
    主受客户订单延迟影响，销量与均价均有下滑。拆分量价来看，一季度销售运动鞋0.43亿双，同比下降13.0%；ASP约100.4元人民币，同比下降约7.3%，美金口径Asp-4.3%，主要受部分高售价产品订单延迟以及冬季靴子类高均价产品订单减少影响。
    展望二季度后有望收入改善、利润率回升。预计一季度延迟的订单大部分将在二季度补齐，二季度营收规模有望回升。若订单量回升，单位成本有下降空间，二季度毛利率预计环比修复。同时伴随产能利用率恢复、新厂产能爬坡、人员数量与产能更加匹配，下半年毛利率有望进一步改善。公司长期增长逻辑不变，2027年随着新工厂效率达标，业绩将进入明显提升阶段。
    风险提示：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。投资建议：看好公司的经营韧性，二季度后业绩增长有望提速。2026年一季度，受外部环境不确定性及客户订单谨慎和延迟发货影响，公司订单量价和收入均出现下滑。同时，较多新工厂仍处于产效爬坡阶段，对整体毛利率造成拖累，导致短期业绩承压。展望未来，随着延迟订单发货、新产能爬坡逐步完成、产能利用率提升，销量和利润率有望环比改善；2027年伴随新工厂产效达标、利润率有较大修复弹性。基于地缘冲突影响所带来的需求和成本压力，我们主要下调2026年盈利预测，预计公司2026~2028年净利润分别为29.9/38.7/43.5亿元（前值为33.4/38.7/43.9亿元），同比-6.8%/+29.6%/+12.4%。基于盈利预测下调，下调目标价至49.8~53.1元（前值为54.5~58.1元），对应2027年15-16x PE，维持“优于大市”评级。

2026年一季度业绩点评：Q1营收翻倍增长，纵享AI PCB与先进封装双景气

芯碁微装(688630)
    投资要点
    事件：芯碁微装2026年一季度实现营业收入5.15亿元，同比增长112.48%；归母净利润1.08亿元，同比增长108.98%；公司业绩延续高增长态势，核心财务指标均实现翻倍以上增长，超出市场预期。
    三大驱动力共振，营收高速增长。
    公司营收高速增长主要得益于三重因素叠加：第一，高端PCB设备实现量价齐升，受益于AI服务器、新能源汽车等下游需求旺盛，PCB行业向高阶化升级带动设备更新换代需求；第二，先进封装设备进入放量阶段，CoWoS等先进封装技术渗透率提升为公司带来新的增长曲线；第三，产能释放逐步兑现，规模化生产效应显现。
    盈利能力稳健，费用端整体可控。
    一季度公司毛利率为40.93%，保持在较高水平。费用端方面，销售费用同比增长65.22%，主要系海外市场布局加速；管理费用同比增长144.76%，主要因股权激励确认费用增加；研发费用同比增长56.44%至3602万元，持续保持高强度研发投入，占营收比例7.00%。公司坚持技术创新驱动发展战略，研发投入有望转化为长期竞争力。
    现金流大幅改善，运营质量提升。
    一季度经营活动现金流净额1.65亿元，同比大增625.51%，由负转正，主要系销售回款增加较大所致。期末货币资金5.64亿元，环比增长18.78%，资金储备充裕。合同负债较上年末增长109.30%，显示公司在手订单充足，为后续业绩增长提供支撑。
    盈利预测与投资评级：考虑到1）PCB行业高景气延续，下游板厂资本开支上行，有望驱动公司设备销量高增；2）先进封装设备业务进入规模化放量新阶段，成功打开第二增长曲线；3）二期生产基地顺利投产，提供高端设备产能储备。我们上调公司2026-2027年营业收入预测为23.1/34.6亿元（前值21.4/27.4亿元），新增2028年营业收入预测为43.3亿元；上调公司2026-2027年归母净利润预测为5.68/9.65亿元（前值5.51/8.01亿元），新增2028年归母净利润预测为12.85亿元，对应P/E为61/36/27倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，产能扩张不及预期，行业竞争加剧风险等

1Q26 in line; overseas and emerging businesses driving growth

迈瑞医疗(300760)
    Mindray reported1Q26revenue of RMB8.35bn(+1.4%YoY)and attributablenet profit of RMB2.3bn(-11.3%YoY),largely in line with our expectations.Overseas business remains the major growth driver with robust momentum inEurope and developing markets.Domestic business still faced near-termheadwinds from channel destocking in1Q26.We maintain our FY26E revenueforecast,expecting a return to positive domestic growth in2026E.
    Rapid overseas growth led by Europe and emerging markets.Overseasrevenue increased15.7%YoY to RMB4.45bn,representing53%of totalrevenue in1Q26.Revenue from Europe grew more than25%YoY,with keymarkets including the UK,France,Germany,and Italy delivering rapidgrowth as penetration into high-end accounts accelerated.Emergingmarkets also recovered,up15%YoY,with India and Mexico each growingmore than30%.By segment,overseas IVD(>20%YoY),PMLS(15%YoY),and medical imaging(>10%YoY)all reported strong growth.We expectdeepening localization and continued progress in high-end accounts to driveoverseas growth in2026E.
    Domestic business remained under pressure but is expected torecover in2026E.Domestic revenue declined11.1%YoY to RMB3.9bn in1Q26,primarily due to channel destocking in PMLS and MIS.However,domestic CLIA revenue increased by~10%YoY in1Q26despite VBP-related price pressure,driven by further penetration into large hospitalaccounts.Consequently,Mindray’s share in core IVD categories(CLIA,chemistry,coagulation)rose from10%in1H25to13%in1Q26,accordingto Mindray’s1Q26report.The MT8000TLA system completed over80installations in1Q26,which should support reagent pull-through goingforward.Moreover,domestic emerging businesses increased over18%YoYand accounted for23%of domestic revenue.While destocking in equipmentbusinesses(PMLS+MIS)may still weigh on near-term growth,thesesegments accounted for less than30%of domestic revenue.Therefore,weexpect domestic revenue to return to positive growth in2026E,supportedby IVD share gains,continued growth in emerging businesses,and aneasier comparison base.
    Emerging businesses grew rapidly.Revenue from emerging businessesreached RMB1.4bn in1Q26,up18.2%YoY.Notably,IVD and emergingbusinesses together accounted for nearly40%of overseas revenue andmore than70%of domestic revenue,highlighting steady progress inMindray’s shift toward recurring,consumables-based revenue mix.
    Maintain BUY.We maintain our FY26-28E earnings forecasts and deriveour target price of RMB204.54based on a9-year DCF model(WACC:9.1%,terminal growth:3.0%;both unchanged).

钛白粉景气低谷，强化产业链布局和产能出海

龙佰集团(002601)
    龙佰集团发布2025年年报：全年实现营业收入259.88亿元，YoY-5.61%，归母净利润12.45亿元，YoY-42.61%。
    钛白粉等主要产品价格疲软，导致业绩下滑。2025年公司主要产品钛白粉、海绵钛价格下滑。钛白粉供应过剩，而上半年因反倾销关税的执行导致出口下滑，国内外需求疲弱，导致钛白粉价格延续下行态势。2025年公司钛白粉销量同比微增0.60%至126.21万吨，营收下滑11.18%至168.57亿元，毛利率下滑8.31个百分点至23.04%。其他产品方面，铁系产品营收同比增长15.04%至22.34亿元，毛利率同比增长16.92个百分点至57.73%；锆制品营收同比增长17.15%至10.95亿元，毛利率同比下降3.70个百分点至13.09%；海绵钛营收同比下滑3.80%至25.46亿元，毛利率同比下降3.78个百分点至-0.67%；新能源产品营收同比增长31.60%至12.08亿元，毛利率同比增长14.00个百分点至8.07%.
    公司同时发布2026年1季报：Q1实现营业收入71.54亿元，YoY+1.42%，归母净利润1.87亿元，YoY-72.74%。公司1季度钛白粉销量增加，带动营收有所增长。但钛白粉价格同比下降，且原材料硫酸、硫磺价格上涨致成本增加，导致公司综合毛利率同比下滑8.07个百分点至14.75%，拖累利润表现。
    公司持续布局上游矿产资源，强化产业链一体化优势。公司钛白粉与海绵钛产能规模均位居全球第一，目前拥有钛白粉产能151万吨、海绵钛产能8万吨。上游原料矿产资源方面，公司正在全力推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目，项目投产后将显著提升自有钛精矿供应能力，为公司钛白粉及高端钛材产能扩张提供稳定、低成本的原料支撑。
    加速产能出海，推进全球化布局。公司正加速推进海外产能布局，通过在马来西亚、英国等地规划生产基地，包括建设生产线和进行收购，以贴近终端市场、缩短交付周期。目前马来西亚基地的相关手续正在积极推进中。同时，公司积极收购Venator UK钛白粉业务的相关资产，此次收购将助力公司推进全球化产业布局，丰富氯化法钛白粉产品矩阵，推动海外业务蓬勃发展。
    公司盈利预测及投资评级：公司是钛白粉行业龙头企业，钛白粉与海绵钛产能均位居全球前列，公司在做大做强主业的同时，持续布局产业链上下游资源，并积极布局新能源材料领域，形成多元化协同发展的业务模式。基于公司2025年年报，我们相应调整公司2026~2028年盈利预测。我们预测公司2026~2028年归母净利润分别为17.20、23.13和27.85亿元，对应EPS分别为0.72、0.97和1.17元，当前股价对应P/E值分别为23、17和14倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原材料及产品价格大幅波动；行业新增产能投放过快；行业需求下滑；汇率波动风险；国际贸易关税风险；环保政策风险。

25年报及26Q1点评：Q1盈利拐点已现，业绩超市场预期

德方纳米(300769)
    投资要点
    Q1业绩超市场预期。公司25年营收87亿元，同比+14.5%，归母净利-8.2亿元，同比+38.6%，扣非净利-7.8亿元，同比+43%，毛利率1.3%，同比+5.9pct，归母净利率-9.4%，同比+8.2pct；其中25Q4营收26.8亿元，同环比+148%/+24%，归母净利-2.8亿元，同环比+46%/-80%，25Q4计提资产减值损失3亿元。26Q1营收43.4亿元，同环比+116%/+62%，归母净利2.6亿元，同环比+259%/+196%，Q1业绩超市场预期。
    Q1出货高增、盈利明显改善。公司25年铁锂收入85亿元，同比+15%，出货量28万吨，同比+24%，我们预计权益销量23万吨。我们预计26Q1出货量8.9万吨，同环比+46%/+4%，我们预计26全年出货量有望达到40-45万吨，同比+50%。盈利端，25年铁锂不含税均价3万元/吨，单吨毛利0.06万元/吨，同比扭亏，单吨净利-0.1万元/吨；26Q1受铁锂涨价+碳酸锂库存影响，我们测算26Q1铁锂不含税均价4.9万元/吨，环比+61%，单吨毛利0.66万元/吨，单吨净利0.35万元/吨，环比扭亏，盈利拐点已现。
    费用管控良好、资本开支提升。公司25年期间费用6.6亿元，同比-15%，费用率7.6%，同比-2.6pct，26Q1期间费用1.5亿元，费用率3.6%，同环比-4.8/-3.2pct。25年经营性净现金流-7.7亿元，同比-637%，26Q1经营性现金流-8亿元，同环比+12.6%/-393%；25年资本开支5.4亿元，同比+16%，26Q1资本开支1.7亿元，同比+31%。
    盈利预测与投资评级：由于公司业绩超市场预期，26Q1铁锂出货高增，叠加单位盈利明显改善，环比扭亏，我们预计26-27年归母净利润9.4/11.5亿元（原预期3.4/6.2亿元），新增28年归母净利润14亿元，同比+215%/+22%/+21%，对应PE16x/13x/11x，由于铁锂环比扭亏，单位盈利明显改善，上调至“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。

利润增速超预期，主品牌一口价高增领跑

潮宏基(002345)
    业绩简评
    2026年4月29日，公司披露2026年一季度报告，一季度实现营业收入24.98亿元，同比增长10.93%；归母净利润2.64亿元，同比大幅增长39.52%；扣非归母净利润2.63亿元，同比增长39.94%。
    经营分析
    毛利率单季提升3.99pct，公司产品设计价值成核心盈利引擎。公司2026年一季度整体毛利率从上年同期的22.9%大幅提升至26.9%，单季度上行3.99个百分点，是本次利润增速大幅超预期的最核心驱动力。公司全部业绩增量均由核心“潮宏基”珠宝主品牌贡献，报告期内高毛利时尚珠宝首饰收入同比增长超30%，显著高于公司整体营收增速，验证了公司大克重一口价的产品力和市场接受度。此次逆金价周期的毛利率提升，标志着市场对公司品牌与设计价值的认可，公司盈利能力有望持续提升。
    一季度期间费用率有所优化。2026年一季度公司整体期间费用率为11.20%，同比下降0.28pct。其中销售/管理/研发费用率分别同比+0.33/-0.22/-0.48pct，研发费用率同比下降明显，主要系本年新增研发项目暂未启动、研发材料投入同比减少所致。
    渠道结构优化调整，优质商圈进驻强化品牌势能。截至2026年一季度末，公司珠宝门店总数为1669家，环比减1家。渠道结构持续优化：加盟店净增9家至1495家，自营店净减10家至174家。公司一季度成功进驻上海国金IFC、昆明恒隆广场、郑州正弘城等国内顶级商业综合体，大幅提升了品牌在高端消费市场的形象与影响力。
    盈利预测、估值与评级
    强大产品力驱动下公司终端表现韧性持续，一季度盈利能力提升得到验证，叠加下半年开店旺季，我们认为公司业绩确定性有所增强。预计公司2026-2028年收入分别103.9/117.5/131.0亿元，利润分别6.7/8.2/9.3亿元，对应PE15/12/11x，维持“买入”评级。
    风险提示
    黄金价格大幅波动风险；门店拓展与经营不及预期风险；行业竞争加剧风险。

Q1毛利率显著修复，高功率产品放量有望带动盈利改善

晶科能源(688223)
    2026年4月29日公司披露2025年报及2026年一季报，2025年实现营收655亿元，同降29%；实现归母净利润-68.8亿元，同比转亏。26Q1实现营收122亿元，同降12%、环降30%；实现归母净利润-13.5亿元，同比减亏3%、环比减亏54%。
    经营分析
    组件出货稳居行业第一，26Q1毛利率显著修复。2025年公司实现组件出货86.8GW，组件出货量继续位列行业第一；报告期内光伏行业供需矛盾凸显，公司组件经营承压，2025年光伏产品毛利率-0.82%。26Q1公司组件出货13.7GW，组件交付价格环比改善，带动公司销售毛利率转正至6.16%，同比/环比分别修复9.45/8.20PCT；但受汇率波动、资产减值影响，公司26Q1仍处于亏损状态。
    TOPCon产品持续迭代，高功率产品有望带动盈利修复。公司持续推进技术升级，新一代飞虎3系列高端组件量产效率突破24.8%，功率最高可达670W，有望凭借多方面优势形成溢价。公司预计2026年组件出货75-85GW，其中640W以上高功率组件的出货占比超过60%，技术及产品优势有望带动盈利修复。
    储能系统放量贡献第二增长曲线。公司深化储能业务布局，2025年储能产线实现规模化稳定运营，关键核心零部件自研、量产能力持续增强，全年储能系统出货量实现跨越式增长，业务规模与市场份额显著提升，连续多个季度荣登BNEF Tier1一级储能厂商名录。26Q1公司储能系统产品交付1.42GWh，2026年储能系统出货力争实现同比翻倍，储能产品放量有望贡献业绩增量。
    坚持研发创新，AI助力钙钛矿研发。公司2025年TOPCon电池转化效率刷新至27.79%、N型TOPCon-钙钛矿叠层电池效率达34.76%，深化TOPCon技术领先优势。此外，公司与晶泰科技合作成立合资公司，共建全球首个“AI决策-机器人执行-数据反馈”全闭环实验线，利用AI与机器人技术加速高效率、高稳定性的钙钛矿叠层电池研发，推动钙钛矿电池规模化量产。
    盈利预测、估值与评级
    根据我们最新的产业链价格预测，调整公司2026-2027年净利润预测至2.92、35.15亿元，新增2028年净利润预测50.25亿元。公司TOPCon技术全面领先，储能系统放量有望贡献业绩增量，维持“买入”评级。
    风险提示
    国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。

Q1业绩超预期，在手订单充沛

宏发股份(600885)
    4月29日，公司披露2026年一季报，26Q1实现营收51.1亿元，同比+28.2%；归母净利润4.8亿元，同比+17.8%；扣非归母净利润4.5亿元，同比+18.2%；毛利率32.1%，同比-1.7pct，环比-1.3pct，Q1业绩超预期。
    经营分析
    成本上行周期龙头优势凸显，市场份额加速集中。
    Q1收入延续高速增长，一方面受产品涨价影响，另一方面下游新能源汽车、储能、工业自动化等领域的需求持续旺盛，公司在手订单充沛。公司作为全球继电器龙头，凭借规模、技术和供应链管理优势，在成本上行周期（部分中小竞争对手被迫退出或放弃部分项目）加速抢占市场份额。
    盈利受原材料高位影响持续承压，看好后续盈利修复。
    Q1受银、铜等原材料价格高位影响，公司Q1毛利率32.1%，同比-1.7pct，环比-1.3pct。考虑到公司提价策略进展顺利，随着后续价格传导的持续推进，看好Q2起盈利能力开始修复。
    经营效率持续提升，费用率控制良好。
    2025年公司集中推进31个重点项目建设，研、产、供、销及财务等各领域的数字化应用深度与广度不断拓展，核心生产企业智能制造水平稳步提升，人均回款131万元，同比增长8.5%。26Q1年销售/管理/研发费用率分别为2.6%/9.0%/4.6%，同比-0.3/-0.8/-0.3pct，费用控制良好。
    盈利预测、估值与评级
    公司是全球继电器龙头，受益全球需求稳健增长，AIDC释放高压直流继电器增长潜力，新产品拓展开辟成长空间。预计2026-2028年公司实现归母净利润20.9/24.7/28.8亿元，同比增长19%/18%/16%，对应PE为21/18/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不景气、新业务拓展不及预期、原材料价格上涨等。

柴油动力持续上行，燃气轮机订单高增

中国动力(600482)
    业绩简评
    4月29日，公司发布2025年报和2026年一季报。2025年公司实现收入578.00亿元，同比+11.81%，26Q1收入128.60亿元，同比+4.45%。2025年公司实现归母净利润13.01亿元，同比-6.47%，26Q1归母净利润5.88亿元，同比+48.64%。
    经营分析
    受益造船周期持续上行，公司船用柴油机订单持续高增，盈利能力持续提升。根据公司公告，受益船舶行业周期上行，2025年我国船用柴油机市场延续高景气。公司船用柴油机接单1469万马力，同比增长23.23%，其中低速机接单同比增长超27%；低碳零碳主机接单441万马力，同比增长11.43%。公司批量承接数十台甲醇双燃料低速机订单。交付方面，公司2025年船用柴油机完工1355万马力，其中低速机完工交付超1100万马力，再创历史新高。2025年公司柴油动力业务毛利率25.86%，较2024年提升4.96pcts，盈利能力显著提升。
    公司是国内中小型燃气轮机龙头，受益燃机需求上行，公司燃机收入有望长期提升。根据公司公告，公司国内中小型燃气轮机龙头，在中小型燃机（5-50MW）拥有数十年的技术积累。公司自研的25MW级燃机产品具备国际先进水平，CGT25系列机组作为公司主打的自研产品，累计已交付数十台套并已成功进入海外市场。公司拥有25MW海上平台用双燃料燃气轮机发电机组、15-30MW海上平台发电机组、30MW级国产燃驱压缩机组的国产化集成配套及供货能力；拥有SIEMENS、三菱日立等国际一流厂商2.5MW-110MW功率段产品的系统集成供货能力。在当前全球燃气轮机需求爆发且海外燃机主机厂龙头公司产能紧张背景下，公司凭借过往海外订单的交付经验，有望实现燃机订单的加速提升。2025年公司新签燃机供货订单同比增长40.7%，新签售后服务订单创历史新高，看好公司燃机业务收入长期提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2026-2028年公司营业收入为680/789/891亿元，归母净利润为31/43/54亿元，对应PE为29/21/17X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险

水泥基于股息率定价，拟更名突出新材料布局

上峰水泥(000672)
    业绩简评
    2026年4月27日，公司发布2025年报及2026一季报公告：公司2025年实现收入46.92亿元，同比-13.9%，归母净利润6.4亿元，同比+1.6%，扣非归母净利润4.54亿元，同比-4.2%。其中，25Q4收入10.94亿元，同比-33.0%，归母净利润1.1亿元，同比-50.8%。26Q1实现收入7.2亿元，同比-24.2%，归母净利润0.32亿元，同比-60.1%，扣非归母净利润0.25亿元，同比-58.3%。
    经营分析
    （1）水泥主业逐步寻底，贡献稳定现金流。2025年国内水泥行业需求同比-6.9%，受行业承压影响，2025年公司水泥/熟料/骨料业务分别实现收入32.4/8.1/3.1亿元，分别同比-15.7%/-11.7%、-4.5%；毛利率分别为25.7%/30.4%、62.6%,分别同比+1.5/+8.5/-3.6pct。虽然水泥需求承压，但公司依托较好的成本管控能力以及煤炭价格下降来实现毛利率逆势增长，彰显韧性。现金流方面，公司2025年实现经营性净现金流10.5亿元，超过同期净利润，为公司半导体转型提供稳定资金来源。
    （2）半导体产业化加快，拟更名“上峰材料”奠定转型基调。公司公告拟更名为“上峰材料”以匹配新材料布局。1）股权投资方面，合肥晶合、昂瑞微、奕斯伟、盛合晶微等先后在科创板上市发行，上海超硅、长鑫存储、广州粤芯、鑫华半导体等先后申请上市获受理，目前占公司投资额度约60%+的企业陆续进入上市进程。公司股权投资累计盈利5.3亿元，2025年实现收益9541万元；2）产业化方面，2026年3月控股半导体封装基板制造企业美琪电路补齐新材料拼图，标志在半导体领域从财务投资向实体运营深耕。（美琪电路主营业务包括半导体封装基板、集成电路引线框架、印刷线路板、半导体器件等，产品供应国内外市场）。
    （3）分红方面，明确2024-26年每年现金分红不低于当年归母净利润35%且不低于4.5亿元（根据4.5亿推股息率约为3.5%），同时拟2026年起增设中期分红（不低于5000万元）。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司成本优势突出、区域及产业链布局合理，并正逐步切入景气度较高的半导体等新经济领域，经营质量与中长期成长性具备优势，我们调整盈利预测，预计公司2026–2028年归母净利润分别为11.1、11.7、12.1亿元，同比增长73.8%、5.4%、3.5%，当前股价对应PE为11.5、11.0、10.6倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    需求持续低迷风险；市场竞争加剧风险；政策执行不及预期风险；原材料价格波动风险；股权投资业务不及预期风险

2025年报&2026一季报点评：26Q1收入利润高增，经营改善趋势明确

贝泰妮(300957)
    投资要点
    公司公布2025年报及2026Q1业绩：25年实现营收53.59亿元(-6.58%，表同比，下同)，归母净利5.06亿元(+0.53%)，扣非归母净利3.56亿元(+48.22%)。26Q1实现营收11.18亿元(+17.84%)，归母净利0.66亿元(+132.76%)，扣非归母净利0.41亿元(+94.81%)。此外，公司公告新一轮回购方案，拟以不超过58.04元/股回购1-2亿元股份用于股权激励或员工持股计划，实控人承诺12个月内不减持。
    分渠道看，线下调整拖累整体收入，线上抖音系表现亮眼：25年线上/OMO/线下分销渠道分别实现收入39.51/4.63/9.18亿元，同比分别+1.00%/-11.20%/-27.91%，线下下滑主因经销渠道收缩。线上渠道中，自营收入29.88亿元(+2.94%)，阿里系17.14亿元(-0.67%)基本持平，抖音系9.70亿元(+17.25%)增长强劲，京东系4.42亿元(-16.06%)有所承压。线上渠道毛利率76.23%(+2.76pct)，货架电商毛利率显著提升。26Q1收入同比+17.84%，收入端拐点确认，我们预计线上渠道继续贡献主要增量。
    分品牌看，薇诺娜宝贝及瑷科缦增长亮眼：25年护肤品/彩妆/医疗器械分别实现收入45.75/4.72/2.65亿元，同比分别-4.71%/-14.35%/-25.39%。核心品牌薇诺娜在中国皮肤学级护肤品赛道市占率约19.4%，高端护肤品市场排名第四。子品牌方面，薇诺娜宝贝实现收入2.35亿元(+17.02%)，抖音渠道大增约110%；瑷科缦收入同比增长超100%，覆盖全国超600家院线机构；贝芙汀建立“分级祛痘”用户心智；初普品牌完成收购，高端家用射频美容仪市场排名从TOP15跃升至TOP5。
    盈利能力：毛利率稳中有升，费用率持续优化：①毛利率：25年74.46%(+0.72pct)，护肤品毛利率76.65%(+2.04pct)，线上渠道毛利率76.23%(+2.76pct)。26Q1毛利率73.35%(-4.12pct)。②期间费用率：25年63.80%(-0.25pct)。26Q1期间费用率66.08%(-8.66pct)，销售费用率53.03%(-3.00pct)，管理费用率9.48%(-2.96pct)，研发费用率3.11%(-2.99pct)，费用端明显改善。③归母净利率：25年9.44%(+0.67pct)，扣非归母净利同比+48.22%。26Q1归母净利率5.90%(+2.91pct)，叠加其他收益同比+359%（政府补助增加），利润弹性充分释放。
    盈利预测与投资评级：贝泰妮是我国皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下多平台拓展顺利，品牌矩阵逐步完善，系列新品上新后有望贡献业绩增量。考虑到品牌焕新业绩逐渐释放，我们将公司2026-27年归母净利润预测8.1/9.4亿元下调至6.3/7.2亿元，新增2028年归母净利润预测8.3亿元，对应PE分别为28/24/21X，考虑到公司敏感肌赛道龙头地位稳固且管理层经营改善趋势明确，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，产品推广不及预期等。

26Q1小幅出清，回款表现仍稳健

山西汾酒(600809)
    业绩简评
    2026年4月29日，公司披露2026年一季报，期内实现营收149.2亿元，同比-9.7%；归母净利53.8亿元，同比-19.0%。
    经营分析
    营收拆分：
    1）产品端：26Q1汾酒/其他酒类分别实现营收147.1/1.7亿元，同比分别-9.2%/-37.2%。
    2）区域端：26Q1省内/省外分别实现营收60.9/87.9亿元，同比分别+0.1%/-15.4%。26Q1末省内/省外经销商较25年末分别-37/-10家至766/3642家。全国化外拓方面，公司规划针对不同区域匹配差异化产品与竞争策略，例如边缘市场聚焦玻汾拓展终端数量，成熟市场围绕青花30&青花26深耕圈层。
    从报表结构来看：
    1）26Q1归母净利率-4.2pct至36.1.%，主要系毛利率同比-3.8pct至75.0%，以及税金及附加占比同比+1.5pct。
    2）26Q1末合同负债余额79.0亿元，环比+9.0亿元，26Q1营收+
    合同负债同比+15.7%；26Q1销售收现160.2亿元，同比+16.2%；26Q1末应收款项融资余额环比+5.9亿至26.5亿元。回款端表现优于营收端，26Q1末合同负债余额同比亦+20.9亿元，考虑25Q4+26Q1窗口销售收现同比亦有双位数增长。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计26-28年收入分别-4.6%/+7.0%/+9.8%；归母净利分别-9.1%/+9.6%/+12.9%，对应归母净利分别为111.4/122.1/137.8亿元；EPS为9.13/10.01/11.29元，公司股票现价对应PE估值分别为15.7/14.3/12.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期，行业政策风险，全国化不及预期，食品安全风险。

1Q26 results: a strong start driven by CDMO services

康龙化成(300759)
    RMB3.58bn and adj.non-IFRS attributable net profit increasing16.2%YoY toRMB406mn.1Q26revenue/adj.net profit accounted for21.8%/18.8%of our full-year estimates,largely in line with historical ranges.New orders in1Q26surgedover30%YoY,a significant acceleration from the14%YoY growth recorded in2025.Mgmt.maintained full-year revenue growth guidance of12%-18%.
    Demand accelerated in1Q26.Total new orders grew by>30%YoY in1Q26,including>20%and>50%YoY growth for lab services and small moleculeCDMO,respectively,both significantly outpacing their2025growth rates.This encouraging order momentum was primarily driven by:1)Successfulstrategic expansion with MNC clients,with1Q26revenue from Top20globalpharmaceutical companies soaring47.98%YoY;2)A recovery in domesticdemand,as revenue from Chinese clients grew43.4%YoY,coupled with astrong out-licensing trend where Pharmaron has been playing a critical role;3)Continued rapid revenue growth from new modalities;and4)The signingof a major DP(Drug Product)contract in the small molecule CDMO segment,alongside the progression of other pipeline projects into later stages.
    Strong demand in small molecule CDMO.The segment generated revenueof RMB866mn in1Q26,up25.0%YoY,significantly outperforming othersegments.Notably,the Company secured a commercial DP contract for EliLilly's oral small molecule GLP-1drug,Orforglipron,in1Q26.Serving over1,000projects annually with a broad coverage of promising targets andmolecules,Pharmaron is well-positioned to capture major manufacturingorders in the future.As current capacity is highly utilized,the Company willcontinue to advance the PhII construction at Shaoxing site and plan for newcapacity expansions.Mgmt.expects capex for2026to be~RMB3.0bn(+12.4%YoY),with a strategic focus on bolstering CDMO capacity for late-stage projects and new modalities.Based on current demand and capacityplanning,mgmt.expects the small molecule CDMO segment to consistentlyoutpace the Company’s overall growth in the coming years.
    Clinical services targeting loss reduction this year.Revenue from clinicalservices increased by11.8%YoY,accelerating from the7.1%YoY growth in2025.However,segment GPM came in at7.1%in1Q26,down4.7ppts YoY,primarily due to revenue mix changes and pricing competition in Chinamarket.Regarding new orders,SMO pricing has shown recoveries,whileCRO price pressure has moderated compared to last year.Nevertheless,given the long conversion cycle of clinical programs,the Company is stillexecuting low-priced orders secured last year.Mgmt.expects the segment toremain in a loss-reduction phase throughout2026,with performance likely toimprove next year as higher-priced orders set to be converted into revenue.
    Maintain BUY.Our DCF-based TP is maintained at RMB39.00(WACC of9.32%;terminal growth of2.0%;both unchanged).We forecast Pharmaron’srevenue to grow by16.5%/16.2%/14.9%YoY and adj.net profit to increaseby18.8%/17.8%/16.1%YoY in2026E/27E/28E,respectively.

业绩阶段性承压，继续保持高股息

四川路桥(600039)
    业绩简评
    2026年4月29日公司披露2026一季报，26Q1公司收入220.43亿元，同比-4.10%，归母净利润14.95亿元，同比-15.72%，扣非归母净利润15.00亿元，同比-15.53%。
    经营分析
    26Q1业绩同比下滑主因收入小幅下滑、费用较为刚性，导致整体净利率下降。拆解来看：
    1）盈利端，①26Q1毛利率为14.24%，同比-0.27pct，净利率为6.92%，同比-0.98pct。②费用方面，26Q1销售、管理、财务费用率分别为0.02%、1.60%、2.80%，分别同比持平、+0.11、+0.32pct。2）订单端，2025年新签订单高增，26Q1新签订单阶段性承压。2025年公司累计新增中标项目（含投建一体）616个，新签合同2034.61亿元，同比增长47.15%。其中，基建类合同金额1840.04亿元；房建类合同金额190.15亿元;其他类别合同金额4.42亿元。26Q1公司新签130.4亿元，同比-62.40%，主要系基建行业新签订单同比-73.87%所致。
    3）现金流方面，26Q1经营性净现金流32.92亿元，同比多流出2.39亿元，主要系购买商品、接受劳务支付的现金同比增加31.35亿元。26Q1收现比为157.46%，同比+17.32pct。
    盈利预测、估值与评级
    四川路桥作为省属基建龙头，具备资源优势、资质优势，有望充分受益四川省“十五五”开局的高景气。由于公司新签订单阶段性承压，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为77.46、86.05和92.62亿元，现价对应PE分别为10.2x、9.2x、8.5x。此外，根据公司发布的《四川路桥未来三年(2025年度-2027年度）股东回报规划》，2026年现金分红不低于当年度归属于上市公司股东净利润的60%，根据我们对2026年的业绩预测，结合60%分红比例测算，现价对应股息率有望达到6.1%，维持“买入”评级。
    风险提示
    四川基建投资不及预期；基建政策不及预期；施工进展不及预期；天气等影响因素。

Q1扣非利润大幅增长，外延收购贡献显著

皖通高速(600012)
    2026年4月28日，公司披露2026年第一季度报告。2026Q1公司营业收入为15.74亿元，同比下降44.22%；归母净利润为5.36亿元，同比下降2.67%；扣非归母净利润为5.44亿元，同比增长16.17%。
    经营分析
    宣广高速通行费增长超预期，公允价值变动影响业绩。2026Q1公司营业收入同比下降44.2%，主要系去年同期建造服务收入基数较高所致。公司核心主业通行费收入合计13.63亿元，同比增长5.44%。公司核心路产宣广高速车流量恢复情况超预期，Q1通行费收入同比大幅增长61.51%，带动整体G50大通道车流量持续增长。Q1公司公允价值变动损益为-1575万元，同比下降145.1%，主要系报告期内确认安徽交控沿江高速公募REITs基金亏损所致。该项目属于非经常性损益，扣非口径利润增长16.17%更能真实反映主业经营改善。
    外延收购带动投资收益大幅增长，财务费用同比上升。公司于2026年2月完成收购山东高速7%股权，Q1投资收益达5862万元，同比大幅增长332.99%，成为利润新增长点。同时，受高界高速改扩建及山东高速股权投资增加融资影响，Q1财务费用同比上升159.07%，对利润造成一定压力。随着主要资本开支项目推进成熟，预计财务费用压力将逐步趋稳，不改变公司长期盈利向上判断。由于公司建造费减少，主业占比增加，公司毛利率为52.7%，同比增长25.1pct；公司归母净利率为34.1%，同比增加14.5pct。
    高分红承诺确定，高股息特征突出。根据公司发布的《皖通高速关于股东回报规划（2025-2027年）的公告》，公司承诺2025-2027年分红比例不低于60%。2025年拟每股派现0.66元，按4月28日股价计算股息率约4.1%，高股息特征对长期价值投资者具有较强吸引力。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司收购山东高速股权带来利润增量，以及公允价值变动带来损失。调整公司2026-2027年盈利预测至20.4亿元、21.0亿元，新增2028年盈利预测21.1亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    路产分流风险；公路政策风险。

火电盈利趋稳新能源提速，分红承诺凸显长期价值

皖能电力(000543)
    火电盈利趋稳新能源提速，分红承诺凸显长期价值
    业绩简评
    2026年4月29日公司披露2026年一季报，实现营业收入59.97亿元（同比-6.6%），归母净利润4.44亿元（同比+0.2%），扣非归母净利润4.37亿元（同比持平），贴近市场预期上限。
    经营分析
    控股主业盈利能力微降，投资收益及费用增利:收入端，参考煤炭贸易收入上年同期高基数（25下半年确认方式有所调整，25H2营收仅占全年24%），安徽省1-3月火电发电量同比增长4.8%，因此预计电价降幅相对有限。利润端，Q1营业成本同比下降3.2亿元，毛利润同比下降1亿元，毛利率同比下滑0.6pct，主要为燃料成本改善；净利率同比提升0.5pct，费用中研发、财务分别下降0.6、0.2亿元，投资收益为2.1亿元、同比提升0.3亿元。
    火电盈利有望稳定，新能源布局加速：2025年公司控股在运装机达14.67GW，其中在建4.25GW。火电开发稳步推进，当前积极谋划淮北国安容量替代等项目。新能源布局加速，2025年收购木垒1GW风电及吐鲁番0.75GW风电，奇台0.80GW光伏全容量并网。2025年完成发电量622亿千瓦时（同比+3.4%），平均上网电价为0.4248元/度（同比下降2.43分/度，降幅5.4%）。截至2025年底，在役、在建及核准待建新能源装机容量约3.2GW，规划力争2030年火电超15GW，新能源超14GW（含新能公司）。
    分红承诺彰显股东回报，关注资产整合进程。2026年4月公司发布2025-2027年度分红承诺，分红占归母净利润比例分别为40%、45%、50%。2025年拟现金分红8.59亿元，占归母净利润的40%（上年同期为35%），对应年末收盘价股息率达4.77%。此外，公司通过安徽皖能丰禾聚变科技间接持有聚变新能3.45%股权，有望受益于聚变能商业化应用；2026年1月增资控股新能公司，公司作为集团唯一电力上市平台，关注后续新能源资产整合进程。
    盈利预测、估值与评级
    公司作为皖能集团电力资产整合平台，火电盈利有望稳定，新能源装机陆续投产贡献增量。考虑到26年电价下降，我们调整公司2026-2028年归母净利润预测至18.89/20.20/21.79亿元，对应EPS为0.83/0.89/0.96元；公司股票现价对应A股PE估值为9.7/9.1/8.4倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    煤价持续上行；项目建设、上网电价不及预期等。

机器人核心卡位，云母龙头稳健发力

浙江荣泰(603119)
    投资逻辑：
    云母材料基本盘稳固且稳健增长。公司是云母隔热安全材料全球龙头，公司公告显示，其2024年新能源汽车领域云母市占率为22.6%，位列全球第一。新能源车电池安全标准提升，推动云母材料需求，将推动行业空间持续提升。公司凭借成本优势，海外毛利率高达40%以上，成功开拓欧洲市场。
    新能源车领域客户拓展机器人业务，为公司提供良好的客户基础。公司云母材料业务深度绑定特斯拉、大众、宝马、宁德时代等头部厂商。其中特斯拉等客户自2022年起陆续布局机器人业务，公司凭借跟客户前期良好的合作关系以及先进的零部件技术，为后续拓展机器人新业务奠定良好基础。
    核心卡位丝杠和电机，拓展旋转和线性关节总成。通过收购KGG和参股金力传动，卡位人形机器人线性关节和旋转关节核心部件，在北美机器人供应链中占据关键位置。（1）2025年4月以2.45亿元收购狄兹精密（KGG）51%股权；KGG是国内微型丝杠龙头，为多家头部机器人公司供货。2025年KGG实现营业收入1.21亿元，净利润1276万元。（2）2025年7月以约3亿元参股金力传动15%股权；2025年金力传动全年营收7.96亿元，同比增长33.31%，实现归母净利润0.77亿元，同比增长21.05%；金力传动官网显示其微型减速箱全球市占率超70%，客户包括优必选等。公司具备灵巧手、关节模组等关键部件供应能力，单机价值量达整机成本的60%。
    公司拟发行H股股票，并申请在港交所主板上市。为满足海外客户长期需求，公司需要扩展海外产能，因此1月29日公司发布港股IPO报告，募集资金拟用于机器人海外项目建设等。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司2026-2028年净利润对应EPS分别为1.04/1.62/2.13元，对应PE分别为76.85/49.37/37.57倍。可比公司2026年PE平均值为104倍。我们认为，公司的机器人进展领先，微型丝杠技术优势显著，且主业增长具备稳健性，给予2026年95倍估值，目标价98.88元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    人形机器人发展不及预期风险，汽车销量不及预期风险，原材料价格波动风险，出口不及预期风险，大额解禁风险。

产品结构优化升级，产能布局持续推进

新和成(002001)
    新和成发布2026年1季报：Q1实现营业收入62.95亿元，YoY+15.72%，归母净利润18.27亿元，YoY-2.80%。
    产品价格波动导致业绩略有下滑。2026年1季度，维生素产品（维生素A、维生素E）市场价格同比有所下降；蛋氨酸价格自2月末以来大幅上涨。公司核心业务较为稳定，营收端取得稳健增长。维生素产品价格同比下滑等因素导致公司综合毛利率同比下降3.82个百分点至42.88%，拖累利润表现。
    核心业务营养品板块产能布局持续优化。蛋氨酸产品方面，公司与中国石油化工股份有限公司合资建设的18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目已正式投产，7万吨蛋氨酸一体化提升项目顺利投产运行，至此公司固体蛋氨酸产能提升至37万吨/年。
    香精香料和新材料板块积极推进产业升级和产品布局。香精香料板块方面，公司持续推进产品结构优化与产业升级，系列醛项目、香料产业园一期项目按计划稳步推进，各项建设工作有序开展。新材料板块方面，天津基地尼龙产业链项目已正式开工建设，PPS四期项目按既定计划有序实施。
    公司坚守精细化工主业，已形成纵深的产品网络结构。公司建有浙江新昌、浙江上虞、山东潍坊、黑龙江绥化、天津滨海新区等现代化生产基地，坚持一体化、系列化、协同化的发展战略。产品向上承接大宗基础化工原料，向下延伸特殊中间体、营养品、香精香料、高分子新材料、原料药等功能性化学品，已经形成了有纵深的产品网络结构。
    公司盈利预测及投资评级：新和成是国内优质的精细化工合成龙头，产业链一体化和产品系列化推动公司逐渐成长为精细化工龙头。公司从医药中间体起家，成功将业务拓展到维生素、香精香料、新材料、蛋氨酸等领域。未来公司新项目的逐步建设有望进一步丰富公司产品体系。我们维持对公司的盈利预测。我们预测公司2026~2028年归母净利润分别为78.02、85.09和91.06亿元，对应EPS分别为2.54、2.77和2.96元，当前股价对应P/E值分别为14、13和12倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原料及产品价格大幅波动；技术路线竞争加剧；新建产能投放进度不及预期；下游需求不及预期。

2025年报&2026一季报点评，乌灵系列稳健增长，“一路向 C”战略持续深化

佐力药业(300181)
    投资要点
    事件：1.2025年公司实现营业收入30.41亿元（同比+17.96%），归母净利润6.32亿元（同比+24.45%），扣非归母净利润6.17亿元（同比+21.60%）；经营现金流净额4.12亿元（同比+38.63%），盈利与现金流双改善，业绩再创新高。单季度看，Q4实现营收7.61亿元（+42.79%），归母净利润1.22亿元（+41.33%），扣非归母净利润1.09亿元（+17.52%），全年增长动能充沛，高质量增长成色十足。2.2026年Q1公司实现营业收入8.98亿元（同比+8.90%），归母净利润2.00亿元（同比+10.18%），扣非归母净利润1.99亿元（同比+9.65%）；经营活动现金流净额8000.7万元（同比+203.32%）。
    主业稳步增长，“一路向C”战略打开院外新空间：乌灵系列与百令系列是公司核心产品，近年来，乌灵胶囊在医院端的覆盖与销售规模持续提升。此外，公司坚定推进“一路向C”战略升级，通过优化OTC组织架构、推出大包装产品、深化与头部连锁药店合作等方式，推动院外渠道高速发展。分产品线看：
    1）2025年，核心产品乌灵系列营收16.51亿元（同比+14.80%），；灵泽片、灵莲花颗粒稳健增长，独家矩阵优势稳固。百令系列营收2.39亿元（同比+26.91%），受益集采放量与基层覆盖，快速成为第二增长曲线。中药配方颗粒营收1.64亿元（同比+60.78%），已完成480余个国标省标备案，维持高速增长。
    2）2026Q1，乌灵系列同比+2.00%，基本盘稳固；百令系列同比+25.80%，保持高速增长；中药配方颗粒同比+26.17%，延续高景气；多微资产组并表贡献4481.85万元新增收入，医药流通业务同比+32.38%，多点增长支撑整体稳健。
    内生创新与外延并购并举，收购未来医药优质资产组：公司研发聚焦乌灵+系列创新，灵香片推进至III期临床前准备工作，乌灵胶囊改良型新药阿尔茨海默病（AD）适应症，正在补充开展更长给药周期的相关研参灵颗粒获批临床；聚卡波非钙颗粒获批上市，新增剂型丰富梯队。此外，2025年，公司以自有资金2000万元增资入股凌意生物，持有凌意生物2.95%的股权，优先取得凌意生物帕金森症管线LY-N001在中国大陆地区的经销权或销售代理权；以3.56亿元收购多种微量元素注射液资产组，布局营养产品赛道，为构建贯穿“儿童-成人-老年”的“全龄覆盖”健康产品与健康服务链条打下基础。
    盈利预测与投资评级：考虑到中药行业大环境影响，我们将公司26-27年归母净利润由9.1/11.3亿元下调至8.3/10.3亿元，预计2028年归母净利润为11.9亿元，当前市值对应PE为13/10/9X，同时考虑到公司兼具高成长与高分红，且26年核心品种业绩有望持续释放，维持“买入”评级。
    风险提示：集采后放量不及预期风险，市场竞争加剧风险等。

毛利率短期承压，AI业务进展顺利

顺络电子(002138)
    业绩简评
    公司披露2026年一季报，报告期间实现营收16.85亿元，同比增长15.34%，主要系消费电子与汽车电子业务保持稳健增长及储能业务下游景气度快速恢复；实现归母净利润1.78亿元，同比下降23.71%，主要系金属类原材料采购价格持续大幅上涨导致成本上升及毛利率明显下滑。
    经营分析
    信号稳健、电源受AI驱动、汽储高增。分业务，报告期期间，信号处理业务收入6.00亿元，同比增长17.64%，主要系消费电子与汽车电子业务保持稳健增长；电源管理业务收入5.62亿元，同比增长10.63%，主要系海外重量级客户对AI服务器及周边供电模块需求快速增长；汽车电子或储能专用业务收入3.94亿元，同比增长25.17%，主要系下游储能及新能源汽车行业景气度回升；陶瓷、PCB及其他业务收入1.29亿元，同比增长0.69%，主要系全球电子元器件供应链成本波动。
    原材料涨价致毛利下滑，研发投入增加。报告期间，公司毛利率32.53%，同比下降4.03个百分点，利润率变化原因主要系金属类原材料采购价格持续大幅上涨导致成本上升，致使毛利率明显下滑；销售/管理/财务/研发费用率分别为1.43%/5.44%/1.68%/9.99%，同比分别-0.25、+0.39、+0.19、增长2.08pct，研发费用率显著提升主要系公司持续加大研发力度以布局新技术与新产品所致。
    深耕核心领域，拓展新兴市场。2026年第一季度，公司深化在消费电子、汽车电子及储能等核心领域的布局，并加速拓展数据中心等新兴市场，推动营业收入同比增长15.34%至16.85亿元；面对金属原材料价格持续上涨带来的成本压力，公司通过内部运营改善、库存策略优化及客户协同机制积极应对，但受此因素及研发投入加大影响，当期归母净利润同比下滑23.71%，毛利率承压回落至32.53%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2026-2028实现归母净利润12.80、16.99、21.58亿元，同比增加25.41%、32.69%、27.01%，对应PE为22、17、13倍，维持买入评级。
    风险提示
    原材料涨价致毛利率下滑、研发与减值拖累利润、宏观经济波动影响成本。

业绩改善，海外产能加速放量

通用股份(601500)
    业绩简评
    2026年4月29日公司发布了2025年报和2026年1季报，2025年公司实现营业总收入85亿元，同比增长22%，归母净利润为2亿元，同比下滑46%；2026年1季度单季度实现营业收入21亿元，同比增长0.7%，归母净利润1.3亿元，同比增长23%。
    经营分析
    完成股权混改，单季度盈利能力改善。2025年6月17日，苏豪控股集团受让红豆集团所持公司24.50%的股份，成为公司控股股东，公司实际控制人相应变更为江苏省国资委。此次变更系江苏省属国企收购民营上市公司的首例，标志着公司迈入发展新阶段。2026年1季度公司盈利能力显著改善，单季度销售毛利率为16.1%，同比提高2.6pct，环比下滑0.4pct，销售净利率为5.9%，同比提高1.1pct，环比提高1.9pct。
    深化“5X战略计划”，持续践行全球化布局。公司紧抓国内国际双循环机遇，力争未来实现国内外5大生产基地、5大研发中心、500家战略渠道商、5000家核心门店及5000万条以上的产能规模。积极拓展非美市场，加大对东南亚及南美、中亚和非洲等新兴市场的开拓，组建专项市场拓展团队，深入调研区域市场需求特点，搭建本地化营销与服务网络，不断提升品牌认可度和市场占有率，进一步拓宽全球市场布局，分散关税压力带来的经营风险。公司泰国生产基地经过多年市场验证，凭借高性能、高品质、绿色安全的产品，形成了比肩国际品牌的优质口碑；柬埔寨工厂自开业以来，保持着“产销两旺”的良好态势，二期项目的产能潜力逐步凸显，其全过程自动化、智能化、互联化的制造实力，充分彰显“中国智造”的强劲力量，成为提升公司业绩增长的重要引擎。
    盈利预测、估值与评级
    公司为国内知名轮胎企业，全球化多基地的产业布局已经形成，考虑到今年原料价格上涨带来的的负面影响，我们调整公司2026-2028年归母净利润分别为3.6亿元、4.3亿元、5.3亿元（2026-2027年相比预测前值分别下调38%、38%），当前市值对应PE估值分别为19.44/16.06/13.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原料价格大幅波动；新产能释放低于预期；国内企业海外建厂导致竞争加剧；国际贸易摩擦；海运费大幅波动；汇率大幅波动等。

一季度表现亮眼，炼化龙头盈利能力与韧性凸显

荣盛石化(002493)
    业绩简评
    2026年4月27日公司披露2025年报及2026年一季报，2025年公司实现营收3086.22亿元，同比减少5.47%；实现归母净利润8.48亿元，同比增加17.09%。2026年Q1公司实现营收606.29亿元，同比减少19.13%；实现归母净利润28.15亿元，同比大幅增加378.46%。
    经营分析
    地缘冲突扰动石化产业链，推动下游炼油化工品顺价。受美伊冲突持续扰动全球石化产业链，原油及下游相关炼化产品价格价差波动明显。截至26年3月底，国内主营炼厂炼油毛利达2353元/吨，较年初664元/吨上涨255%；PX-石脑油价差及PTA加工费为121美元/吨和153元/吨，较年初分别-235美元/吨和-202元/吨；POY/DTY/FDY价差分别为2692/1717/1492元/吨，较年初分别+532/+507/+532元/吨。后续若美伊局势逐步趋于缓和，石化产业链回归正常基本面，行业景气度有望进一步提升。
    浙石化先进炼厂盈利能力凸显，叠加库存收益带动Q1业绩表现亮眼。在面对国际油价及石化产品价格剧烈波动的环境下，浙石化先进炼厂盈利能力与韧性凸显，公司26年Q1实现净利润50亿元，同比大幅增长307%。浙石化不断巩固炼化一体化优势，深挖“油转化”潜力，持续提升装置运行效率和资源综合利用水平，在一季度复杂市场环境下，不断提升高利润化工产品收率，抗周期波动能力和市场竞争力持续提升。
    盈利预测、估值与评级
    受美伊冲突带来石化产业链产品价格大幅波动影响，公司一季度业绩超预期，因此我们略微上调公司的盈利预期：预测公司2026-2028年实现营收3412.82/3468.84/3605.95亿元，归母净利润48.97/58.85/77.80亿元，EPS为0.49/0.59/0.78，当前股价对应PE估值为25.38/21.12/15.97倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原油价格大幅波动及产品价格下行风险，新材料项目建设进展不及预期风险，存货跌价风险，宏观经济下行风险。

亚马逊销售模式调整成效显现，汇兑损失影响短期业绩

致欧科技(301376)
    业绩简评
    4月28日公司披露2025&26Q1业绩，25年收入87.01亿元(同比+7.1%)；归母净利3.36亿元(同比+0.7%)，扣除股份支付影响后的净利3.32亿元（同比-5.1%）。其中25Q4收入26.19亿元（同比+9.3%），归母净利0.64亿元（同比+14.3%）；26Q1收入23.14亿元（同比+10.7%），归母净利0.75亿元（同比-32.2%）。
    经营分析
    贸易政策扰动下美加市场拓展节奏受阻，欧洲市场展现增长韧性。
    分区域来看，25A欧洲/美加/拉美收入分别同比+16.0%/-10.3%/+59.8%，受特朗普关税2.0和T86取消等政策调整影响，美国市场拓展暂受阻，战略重心转回深耕优势地区，H2欧洲收入同比+18.9%环比加快。分品类来看，家具/家居/庭院/宠物/运动户外系列25年收入分别同比+11.7%/+4.0%/-9.0%/+23.6%至46.87/30.72/6.15/2.54亿元，宠物系列受竞争加剧影响收入下滑，通过哑铃、野营车、野营椅等品类推新精准把握市场需求，运动户外系列实现靓丽成长。分渠道来看，B2C/B2B收入分别同比-2.5%/+64.1%至66.6/19.6亿元，主因公司在亚马逊平台销售模式调整。25A亚马逊收入总额同比+0.7%至59.8亿元，其中VC模式收入占比+12.3pct至31.9%。VC模式有助于发挥公司海外仓储物流能力优势，且在竞争激化环境下获得平台自然流量加持。B2C渠道中独立站收入同比+11.3%至2.4亿元，保持稳健增长。
    销售模式调整成效显著，26Q1毛销差走阔，汇兑损失影响短期业绩。26Q1公司毛利率35.1%（-0.34pct），销售费用率23.5%（同比-0.8pct），毛销差+0.5pct至11.5%，预计主因亚马逊VC模式可获得平台自然流量且佣金费率较低。26Q1公司管理/研发/财务费用率分别同比-0.7/-0.1/+4.7pct，其中财务费用率增长主因汇兑损失，远期外汇合约产生0.17亿元公允价值变动收益，26Q1净利率同比-2.1pct至3.25%。
    公告2026年限制性股票激励计划草案，中期增长可期。公司拟向不超过162人的激励对象授予权益总计不超过449.00万股，占总股本1.12%，授予价格为每股10.50元。业绩考核方面，26-28年净利润触发值分别为4.16/4.78/5.58亿元。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司26-28年归母净利4.2/4.8/5.8亿元，同比+25%/+14%/+20%，当前股价对应PE估值17/15/12X，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧、汇率和海运费波动、贸易政策变化等风险。

Q1环比改善，逐步走出低谷

千禾味业(603027)
    25年实现营收25.72亿元，同比-16.32%；实现归母净利润3.48亿元，同比-32.40%；扣非归母净利润3.44亿元，同比-31.53%。26Q1实现营收8.18亿元，同比-1.57%；实现归母净利润1.48亿元，同比-7.75%；扣非净利润1.44亿元，同比-9.48%。
    经营分析
    竞争加剧+舆论影响，25年集中承压，26Q1环比改善。1）25年酱油/食醋/其他分别实现收入16.49/2.99/6.23亿元，同比-16.0%/-19.0/%/-10.9%。其中酱油分量价来看，25年分别同比-10.9%/-5.7%。2）分渠道，25年线上/线下分别同比-36.45%/-11.13%，其中H2线上降幅收窄。3）分区域，西部/东部/北部/中部/南部收入25年分别同比-18.35%/-10.23%/-31.10%/-5.77%/-6.11%。（26Q1分别同比-0.52%/+6.15%/-16.45%/+5.41%/-6.69%）。4）公司重视渠道发展质量，针对经销商动销和库存等指标考核，25年底经销商数量3306家，期内净减少10家。26Q1经销商净减少10家。成本下降+结构改善，毛利率逐步优化。1）25年/26Q1公司毛利率分别为37.83%/40.82%，同比+0.64pct/+1.93pct。毛利率提升推测系原材料价格下降，高价格带产品占比提升所致。2）25年销售/管理/研发费率分别同比+3.49/+0.23/+0.53pct。26Q1同比+1.84/-0.13/+0.47pct。25年销售费率被动抬升，26Q1随着规模效应体现，费率已呈现优化态势。3）最终，25年/26Q1净利率分别为13.51%/18.12%，同比-3.21pct/-1.21pct。
    公司锚定高端健康细分赛道，顺应结构升级趋势，期待调整成效。尽管行业整体需求疲软、竞争加剧，但公司根据环境变化及时调整战略，聚焦中高端零添加，清理包袱再度出发。我们看好公司重启增长，持续享受细分赛道扩容红利。
    盈利预测、估值与评级
    考虑需求承压及竞争加剧，我们下调25-26年利润8%/11%。我们预计26-28年公司归母净利润分别为4.9/5.7/6.4亿元，分别同增42%/15%/13%，对应PE分别为27x/24x/21x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

一季度业绩高增，盈利能力显著改善

中国船舶(600150)
    4月29日，公司发布2025年报和2026年一季报。2025年公司实现收入1519.78亿元，同比+93.39%，26Q1收入433.12亿元，同比+173.13%。2025年公司实现归母净利润78.48亿元，同比+117.16%，26Q1归母净利润48.32亿元，同比+328.81%。
    经营分析
    造船周期持续上行，中国造船竞争力提升，完工订单持续提升。受益老旧船舶更新替换、航运业环保政策等催化，造船周期持续上行。2025年，我国造船完工量5369万载重吨，同比上涨11.4%；新船订单量10782万载重吨，同比下降4.6%；手持订单量27442万载重吨，同比上涨31.5%，分别占世界总量的56.1%、69.0%和66.8%，优势船型地位持续巩固，新船订单结构不断优化。2025年，我国造船完工量修载比（修正总吨/载重吨）达到0.43，处于历史高位，我国在高端船舶领域实现批量交付，产品结构持续向高技术、高附加值领域优化升级。外高桥造船第二艘国产大型邮轮“爱达·花城号”项目工程总进度超90%，整体建造效率及国产替代化率较首制船均显著提升。
    新接船型高端化，建造生产效率提升，在手订单饱满助力公司长期收入提升。2025年，公司承接民品及海工船舶订单237艘/3050.67万载重吨/1758.36亿元。其中，中高端船型占比超80%、绿色船型占比近50%。2025年，公司在生产效率快速提升，全年完工交付民品及海工船舶161艘/1367.75万载重吨，吨位数同比增长7.70%。2025年末，公司手持民品及海工船舶订单652艘/7997.30万载重吨/4674.51亿元，在手订单饱满助力公司收入长期提升。
    高价船订单持续交付，公司盈利能力持续提升。随着前期高价船舶陆续交付，公司利润率显著提升。2025年公司毛利率/净利率分别为12.58%/6.92%，同比24年提升2.38/2.01pcts，1Q26公司毛利率/净利率进一步提升到17.48%/11.94%，盈利能力持续改善。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2026-2028年营业收入为1924/2193/2432亿元，归母净利润为166/234/320亿元，对应PE为19/13/10X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、人民币汇率波动、新订单增速不及预期、碳减排政策执行力度低于预期风险。

业绩超预期，海外高景气

华新建材(600801)
    业绩简评
    2026年4月29日公司披露2026一季报，26Q1实现营收89.09亿元，同比+24.40%；实现归母净利润6.30亿元，同比+169.39%，高于预告中值6.2亿元；实现扣非归母净利润6.29亿元，同比+166.86%
    经营分析
    26Q1业绩实现高增预计主要来自非洲区域贡献。1）从行业角度来看，国内水泥需求低位运行，26Q1累计产量约3亿吨，同比下降7.1%，降幅较去年同期扩大5.7个百分点。3月份，全国单月水泥产量1.23亿吨，同比下降21%，去年同期为增长2.5%；价格端，1-3月份全国水泥市场平均成交价格为343元/吨，同比-14%。我们预计业绩增长主要得益于海外新增产能稳步释放以及海外水泥高景气。2026年公司规划海外水泥销量力争突破2700万吨，EBITDA贡献超过70亿元。
    海外汇兑损失预计对业绩有一定影响。26Q1公司毛利率为30.85%，同比+4.74pct，净利率为9.50%，同比+4.68pct，费用率整体保持稳定，26Q1销售费率/管理费率分别为5.02%/6.44%，分别同比-0.28/+0.03pct，财务费用剔除利息净支出后为1.58亿元，主要系美元相对非洲部分国家货币持续走强，如3月底美元兑坦桑尼亚先令较1月初同比+4.66%，预计对公司造成一定汇兑损失。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到非洲市场蓬勃发展，A+H股股票激励计划持续提升管理层发展动力，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为36.4、39.7和42.3亿元，同比增速分别为28%、9%、6%，对应PE分别为12.9、11.8、11.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    非洲产能增长过快的风险、国内价格竞争激烈、汇率波动等风险。

表观出清收窄，库存已至合理区间

水井坊(600779)
    业绩简评
    2026年4月29日，公司披露2025年年报及2026年一季报，具体而言：1）25年实现营收30.4亿元，同比-41.8%；归母净利4.1亿元，同比-69.7%。2）26Q1实现营收8.2亿元，同比-14.9%；归母净利1.7亿元，同比-10.1%。3）25Q4+26Q1合计营收15.1亿元，同比-36.9%；归母净利2.5亿元，同比-38.2%。业绩符合预期。
    经营分析
    分产品看：1）25年高档/中档分别实现营收26.9/1.7亿元，同比-43.6%/-34.3%，其中毛利率同比-2.7pct/-4.8pct至83.1%/57.9%，销量分别同比-30.5%/-21.3%，吨价同比-18.9%/-16.6%。2）26Q1高档/中档实现营收7.5/0.3亿元，同比-11.4%/-36.4%，毛利率同比-0.1pct/-0.7pct至83.0%/55.7%；公司整体销量同比-12.7%、吨价同比持平。公司在期内实施阶段性停货、调控发货节奏。此外，期内公司明确“水井坊”+“第一坊”双品牌发展体系，井台18已推出并采用合伙人机制。
    分渠道看：25年新渠道/批发代理分别实现营收6.5/22.1亿元，同比+23.8%/-50.9%，毛利率同比-4.3pct/-1.6pct至74.5%/83.6%。26Q1新渠道/批发代理分别实现营收1.3/6.5亿元，同比-53.6%/+6.3%，毛利率同比-0.6pct/-0.9pct至76.0%/83.2%。
    从报表结构来看：1）25年归母净利率同比-12.3pct至13.4%，其中毛利率同比-2.9pct、销售费用率+3.0pct、管理费用率+7.6pct、营业税金及附加占比+1.4pct；26Q1归母净利率同比+1.1pct至21.0%，其中毛利率同比-2.1pct、销售费用率-3.5pct、管理费用率+1.8pc、税金及附加占比-2.2pct。2）26Q1销售收现6.0亿元，同比-17.9%；26Q1末合同负债余额6.9亿元，环比-1.2亿元；26Q1营业收入+△合同负债同比-26.1%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司26-28年收入分别为33.9/39.2/46.5亿元，同比分别+11.5%/+15.7%/+18.7%；归母净利为6.4/8.7/11.3亿元；EPS为1.31/1.79/2.32元，公司股票现价对应PE估值分别为24.6/18.0/13.9倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期，行业政策风险，次高端需求恢复不及预期，食品安全风险。

AI睡眠&品牌出海静待花开，高分红承诺彰显底气

慕思股份(001323)
    26年4月29日，公司披露2025年与26Q1业绩报告，25年年实现营业收入52.27亿元，同比-6.71%；归母净利润5.36亿元，同比-30.21%。26Q1营收11.87亿元，同比+5.86%；归母净利润为0.88亿元，同比-25.13%。
    公司发布26-28年股东回报规划，在满足持续经营、无重大资本开支、可分配利润为正的前提下，年度现金分红不低于当年可供分配利润的10%且绝对额不低于5.5亿元，三年累计不低于年均可供分配利润的30%且累计不低于16.5亿元，亦可叠加股票股利。
    经营分析
    AI睡眠战略引领产品升级，华为鸿蒙生态赋能加速市场渗透。分业务看，25年公司床垫/床架/沙发/床品营收分别为26.39/15.66/3.44/2.47亿元，同比-1.48%/-5.97%/-20.41%/-18.88%，其中床垫/床架毛利率分别为62.28%/50.36%。公司25年AI产品营收1.55亿元，同比+127.68%。自主品牌AI床垫AI床垫T11+荣获《家具智能等级评定及标识》（GB/T46260-2025）L4级智能床认证；公司与华为共研打造鸿蒙智选慕思智能床pro，实现全屋鸿蒙生态设备互联。
    品牌出海战略提速，境外高增打开第二增长曲线。分地区看，25年公司境内/境外营业收入分布为49.67/2.60亿元，同比-8.82%/67.37%，其中境内毛利率为52.11%。公司加速品牌出海，确立东南亚与中东地区为公司品牌出海的新战略中心。同时跨境电商深耕美欧、日韩等核心市场，全球市场覆盖能力持续提升。毛利率维持高位，费用投放盈利承压。公司25年/26Q1毛利率为51.34%/51.28%，同比+1.26/-0.56pcts。费用率方面，25年公司销售/管理/研发费用率分别为30.70%/6.25%/4.75%，同比+5.65/+0.72/+0.45pcts；26Q1销售/管理/研发费用率分别为31.08%/7.07%/4.52%，同比+5.52/-0.23/+0.62pcts。当前费用投
    放聚焦于品牌升级、AI产品研发及出海渠道建设，短期对净利率形成压制，关注后续报表端转化。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司26-28年归母净利润为5.6、6.3、7.0亿元，同比5.1%、+12.5%、+9.9%，当前股价对应26-28年PE为19X、16X、15X。考虑到公司AI睡眠战略与品牌出海战略推进，维持“买入”评级。
    风险提示
    新品拓展不畅；原材料价格波动；渠道变革不畅；宏观经济风险。

机组投产提升电量，电价下滑业绩略增

华能水电(600025)
    业绩简评
    2026年4月28日晚公司披露2025年报及2026年一季报，全年实现营收265.95亿元，同比增长6.89%；实现归母净利润85.04亿元，同比增长2.50%。26年Q1实现营收57.63亿元，同比增长7.02%；实现归母净利润15.43亿元，同比增长2.32%。
    经营分析
    装机投产，发电量同比提升。2025年公司托巴电站、硬梁包电站全容量投产，水电装机提升0.81GW至28.12GW，新增光伏装机2.39GW，新能源装机提升至6.09GW。装机投产叠加糯扎渡来水偏丰，公司25年全年发电量同比+13.3%，其中水电+11.9%，新能源+49.8%，2026年Q1发电量同比增长12.5%，其中水电同比+10.4%，新能源同比+39.1%。电价方面来看，2025年公司上网电价（不含税）0.2106元/千瓦时，同比下降5.4%，其中水电下降1.2分、风电提升5.7分、光伏下降2.3分，主要系市场化交易影响，公司市场化交易电量占比提升至73.5%（前值62%）。
    综合融资成本下降，分红稳定。公司持续进行债务置换，在有新电站投产的情况下财务费用仍同比下降1.85%，综合融资成本降至2.43%，同比减少41个bp。受水资源费改税影响，公司税金及附加12.47亿，同比+158.4%，营业成本在折旧摊销增加10.25亿元的情况下仅增加5.25亿元，公司资产负债率61.1%，同比下降2.02pct。2025年公司每股股利0.205元，分红率44.9%，对应股息率为2.12%。
    水电装机增长打开成长空间，光伏项目持续并网。公司在澜沧江上游仍有储备RM、BD、GS等优质水电项目，其中RM电站将提高流域调节能力，并依托流域调节能力推进水风光一体化基地，装机扩张有望带动电量中枢与资产规模继续上行。此前公司公告拟出资14.5亿元与华能国际合资建设雨汪二期煤电2x1GW，公司持股49%，项目将配套一定规模的新能源资源。
    盈利预测、估值与评级
    预计2026-2028年公司归母净利润分别为90.0/93.5/98.2亿元，EPS分别为0.483/0.502/0.527元，按最新收盘价对应PE估值分别为20.0/19.3/18.4倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    来水波动；上网电价调整风险；光伏建设不及预期等。

特饮势能稳健，其他品类增长亮眼

东鹏饮料(605499)
    4月29日公司发布一季报，26Q1实现营收58.88亿元，同比+21.46%；实现归母净利润12.57亿元，同比+28.31%；扣非净利润12.00亿元，同比+25.15%，业绩符合预期。
    经营分析
    Q1大单品恢复增长势能，其他品类表现亮眼。1）分产品看，春节期间加大礼盒装铺货力度，其他品类呈高增态势。特饮恢复双位数增速、补水啦因产能紧缺&去库存表观放缓，后续有望受益于姆巴佩代言旺季加快动销。特饮/补水啦/其他饮料26Q1实现收入44.1/6.5/8.3亿元，同比+13.1%/13.2%/120.4%。2）分区域看，26Q1华南/华中/华东/华西/华北战区收入分别为14.1/13.7/10.5/9.7/9.2亿元，分别同比增长3.0%/17.9%/42.1%/19.2%/43.6%。省外市场延续高增，报告期内经销商数量净增加149家，主要集中在华东市场。3）Q1末合同负债49.00亿元，同比+27%，蓄水池储备充分。
    成本下行+规模效应，利润率稳步提升。26Q1公司毛利率/净利率分别为46.9%/21.4%，分别同比+2.4/+1.1pct。毛利率改善主要系原材料PET成本下降贡献，叠加产品结构优化。Q1销售/管理/研发/财务费率分别为17.4%/2.8%/0.4%/0.2%，分别同比+0.7/+0.3/持平/+0.6pct，销售费率提升系冰柜费用前置。财务费率同比提升系定期存款利息收入减少。26Q1投资收益为1994万元，同比-23.8%。
    看好特饮稳步增长，其他品类次第开花，全国化进程加速。特饮需求刚性且竞争格局向好，公司仍有望凭借渠道优势提升市占率。电解质饮料市场仍在快速扩容，当前仍有网点扩张铺货逻辑，后续有望借助冰冻化陈列提升单点卖力。随着天气升温、消费场景回归旺季，结合当下库存良性，Q2有望呈现提速态势。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司26-28年利润分别为53/64/74亿元，分别同比20%/+21%/+16%，对应PE分别为22/18/16x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险、渠道扩张不及预期风险、市场竞争加剧风险

Q1销量延续高增，汇兑及成本扰动短期业绩

九号公司(689009)
    业绩简评
    公司于2026年4月29日披露2026年一季报，26Q1实现营业收入58.70亿元，同比+14.82%；归母净利润2.03亿元，同比-55.42%；扣非归母净利润1.74亿元，同比-60.14%。公司26Q1利润端承压，主要受汇兑损失、原材料涨价、研发投入等因素影响。
    经营分析
    销量延续高增长，各品类同比表现亮眼。26Q1电动两轮车销量122.76万台，同比+22.30%，收入33.82亿元，同比+18.17%，ASP2,755元,同比-3.37%，主要受新国标过渡期产品结构变化影响;自主品牌零售滑板车销量26.49万台，同比+28.16%，收入5.28亿元，同比+33.67%，量价齐升；全地形车销量6,393台，同比+32.58%，收入2.85亿元，同比+32.56%；ToB销售收入5.53亿元，同比有所下降；配件及其他收入合计11.22亿元，同比+35.18%。整体来看，公司主要品类均保持双位数以上销量增长，收入端动能充足。
    毛利率承压叠加汇兑损失，Q1利润短期回落。26Q1综合毛利率26.54%，同比-3.13pct，主要受上游大宗物资及原材料价格上涨影响。财务费用端，26Q1财务费用+2.24亿元，去年同期为净收益0.87亿元，同比增加3.10亿元，主要系欧元、美元汇率波动下行带来汇兑损失，是26Q1营业收入正增长而利润大幅下滑的核心原因。
    研发投入持续加码，经营基本盘扎实。26Q1研发投入合计3.71亿元，占营收比例6.32%（+1.37pct），主要投向智能短交通及服务机器人核心产品技术升级与新品迭代，研发团队持续扩充。经营活动现金流量净额-4.77亿元，同比-130.40%，主要系公司加大安全备货及渠道拓展投入所致。销售费用率/管理费用率分别7.57%/4.76%，同比-0.61/-0.33pct，规模效应下费用管控效果显现。25年电动两轮车专卖店已突破1万家，Ebike等新品类加速布局，多业务线共同推动下公司中长期成长动能清晰。
    盈利预测、估值与评级
    公司销量端延续高增长，电动两轮车、服务机器人、全地形车多业务条线持续推进。考虑到汇兑损失、原材料涨价及研发投入加大对短期利润的影响，我们预计26-28年归母净利润分别为22.27/28.43/34.33亿元，同比+26.69%/+27.64%/+20.74%。当前股价对应PE分别为14.6/11.5/9.5倍，维持"买入"评级。
    风险提示
    渠道拓展不及预期；行业竞争格局加剧；原材料价格大幅波动；人民币汇率波动。

聚焦高景气赛道，业绩实现稳健增长

兰生股份(600826)
    公司发布25年年报及26年一季报。25年公司实现营收16.26亿元，同比-1.07%，归母净利润3.26亿元，同比+6.16%。26Q1公司实现营收2.44亿元同比+5.47%，归母净利润-0.13亿元，同比减亏0.11亿元。业绩持续稳健增长，公司聚焦会展生态和体育赛事业务，锚定高景气度赛道，通过内生培育和外延收购持续贡献业绩增量，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    展会赛馆业务协同并进，主业毛利率同比提升。2025年，公司共举办展会、赛事、论坛及活动等项目58个，展会总面积超127万平方米，累计吸引观众200.2万人次、参赛者6.3万人次。分业务来看，会展组织/展馆运营/会展配套服务/赛事活动分别实现营收8.42/2.81/2.51/2.45亿元，同比分别+10.38%/-10.22%/-31.88%/+29.32%。毛利率分别为39.77%/41.15%/26.45%/30.14%，同比分别+3.78/+3.65/+2.74/+5.77pct。会展运营方面，WAIC国际影响力再创新高，展览面积首次突破7万㎡，板块项目规模收入增加；赛事运营方面，上海马拉松作为中国唯一的雅培世界马拉松大满贯候选赛事，2025年预报名人数达35.6万再创新高，赛事在国际田联全球排名中跃居第8位，并积极将赛事流量转化为消费增量，两大板块营收端增长较为亮眼。展馆运营方面，世博馆25年成功举办项目88个，整体出租率为38.99%，因部分主办方业务调整，同比略有下滑。此外各业务毛利率均有所提振。
    全面实施“2+3+1”战略，期待马拉松大满贯赛事入选。会展生态方面，公司始终围绕“AI科技、体育赛事”两大核心领域，做强展馆运营、IP运营、会展服务三大支柱业务，发挥香港公司国际总部作用。赛事业务方面，“上马”于2024年正式成为世界马拉松大满贯候选赛事，并于2025年通过第一阶段评估，若26年赛期评估达标，将在27年正式加入雅培世界马拉松大满贯，届时赛事升级，有望带动整体赞助收入提升。
    估值
    公司聚焦会展生态和体育赛事业务，锚定高景气度赛道，存量业务有望稳健增长，并通过内生培育和外延收购持续贡献业绩增量。我们预计公司26-28年的EPS分别为0.46/0.51/0.55元，对应P/E分别为21.4/19.6/17.9倍，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济下行、外延扩张不及预期、金融资产公允价值变动风险。

2026年一季报点评：营收稳健增长，汇兑损失短期压制利润表现

豪迈科技(002595)
    投资要点
    26Q1营收稳步增长，汇兑损失短期影响归母净利润
    2026Q1单季度公司实现营收26.68亿元，同比+17.07%；实现归母净利润5.15亿元，同比-0.83%；实现扣非归母净利润4.97亿元，同比-0.94%。
    销售毛利率有所回升，期间费用率短期波动
    2026年Q1公司销售毛利率34.05%，同比+0.24pct。销售净利率19.31%，同比-3.49pct。期间费用率为11.50%，同比+3.72pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.85%/2.66%/5.65%/2.34%，同比+0.05/+0/+0.05/+3.62pct，26Q1公司财务费用率增加较多，主要系汇率变动导致的汇兑损失增多。
    多项业务齐头并进，扩张大型零部件产能应对旺盛需求
    2026年4月15日，公司公告审议通过两项扩产议案，合计投资29.23亿元。其中高端装备关键零部件项目投资22.12亿元，项目建成后，预计年产高端装备关键零部件等产品25万吨。公司大型零部件机械产品以风电、燃气轮机等能源类产品零部件的铸造及精加工为主，深度绑定GE、三菱、西门子等国内外行业头部知名企业，具备从毛坯到成品的铸造加工一体化能力，全球燃气轮机产业链供不应求背景下，公司大型零部件产能亟待扩张。根据公司2025年年报，公司铸造产线当前设计产能仅达30余万吨（包括已于2025年下半年进入调试运行的6.5万吨铸件扩建项目），此次扩产预计年产高端装备关键零部件等产品25万吨，有望再造大型零部件业务。
    数控机床领域公司持续提升产品能力。2025年公司数控机床业务实现收入9.68亿元，同比+142.59%，成为增速最快的业务板块。2025年公司新推出五轴超快激光微加工机床、精密立式五轴车铣复合、卧式五轴车铣复合加工中心等产品，应用领域拓展至电子信息、汽车制造、精密模具、能源、半导体等行业，客户群稳步提升。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司燃气轮机零部件产能持续释放、数控机床业务加速放量，我们维持公司2026-2028年的归母净利润为31/38/45亿元，当前股价对应动态PE分别为23/19/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游风电及燃气轮机需求不及预期；原材料价格波动风险；汇率波动风险。

一季度公司业绩高增，龙头竞争优势有望持续释放

桐昆股份(601233)
    事件：2026年4月28日晚，桐昆股份发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入938.91亿元，同比下降7.32%；实现归母净利润20.33亿元，同比增长69.13%；实现扣非后归母净利润为15.91亿元，同比增长70.31%；实现基本每股收益0.86元，同比增长68.63%。其中，第四季度公司实现营业收入264.94亿元，同比增长4.89%，环比增长14.01%；实现归母净利润4.84亿元，同比增长148.03%，环比增长7.09%；实现扣非后归母净利润为2.88亿元，同比增长162.29%，环比增长15.39%；实现基本每股收益0.20元，同比增长148.52%。
    2026年第一季度公司实现营业收入233.61亿元，同比增长20.30%，环比下降11.82%；实现归母净利润18.98亿元，同比增长210.79%，环比增长291.94%；实现扣非后归母净利润为17.58亿元，同比增长192.98%，环比增长510.93%；实现基本每股收益0.80元，同比增长213.93%。
    点评：
    2025年成本中枢下移改善盈利，Q4旺季产销放量助推业绩增长。价格端，2025年国际油价在产油国增产、美国对等关税政策导致需求拖累等多因素影响下震荡下跌。2025年布伦特平均油价为68美元/桶，同比下跌15%。2025年公司产品主要原料PX、MEG、PTA平均进价分别同比-13.87%、-15.11%、-4.77%，公司主要产品POY、FDY、DTY价格分别同比-8.76%、-14.00%、-9.55%，产品价格整体跌幅小于原料跌幅，全年化纤板块实现毛利率5.81%，同比上涨0.92pct。从公司盈利结构上看，根据我们测算，公司联营企业和合营企业投资收益10.21亿元，同比增长44%，扣除该部分投资收益后，公司主业归母净利润为10.12亿元，同比增长106%；根据我们测算，其中第四季度公司主业归母净利润2.13亿，环比增长68%。从产销率角度看，根据我们测算，公司2025年主要产品POY、FDY、DTY、PTA产销率分别为96%、101%、99%、102%，环比-7、+5、+0、-5pct，聚酯产品产销率同比略有下滑；其中第四季度POY、FDY、DTY产销率分别为108%、111%、107%，环比+12、+9、+4pct，旺季产销表现较好。
    成本支撑与供给协同推动，叠加浙石化利润加持，公司一季度业绩高增。
    成本端，一季度受美伊冲突影响，国际油价大幅攀升，成本端对涤纶长丝价格带来明显支撑。供给协同方面，聚酯行业“反内卷”措施推动行业景气度不断回升，叠加近期主流长丝企业于1月启动为期一个季度的连续减产动作，行业自律性进一步增强。根据我们测算，2026年一季度POY、FDY、DTY产品单吨净利润分别环比+142%、+114%、+13%。产销方面，一季度公司POY、FDY、DTY产销率分别为89%、86%、86%，同比+14、+9、+2pct。公司盈利方面，2026年一季度公司联营企业和合营企业投资收益8.86亿元，扣除该部分投资收益后的主业盈利为10.12亿元，同比+6.55亿元，环比+7.99亿元。在成本支撑与行业自律协同共振背景下，公司长丝产品盈利大幅改善，叠加浙石化投资收益加持，公司一季度业绩高增。
    行业龙头竞争壁垒高筑，看好公司长期竞争优势。供给端，2025年供给侧行业集中度已从2024年的87%进一步提升，未来新增产能仍集中于头部企业，我们预计六大企业直纺长丝产能占比将进一步提升，在此背景下，行业头部企业竞争壁垒较高，中小企业扩产、抢占市场份额难度或进一步加大。需求端，当前下游纺服终端消费较旺盛，根据万得数据，截至2026年3月，国内纺服零售额累计同比高达9.3%，相较于2025年同期提高5.9pct。从下游库存角度看，截至2026年4月下游坯布库存约25天，为2021年1月以来的39%分位水平，伴随未来需求旺季陆续临近，下游补库周期有望开启，我们看好公司作为涤纶长丝行业龙头的长期竞争优势。
    盈利预测与投资评级：我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为45.67、51.59和57.69亿元，同比增速分别为124.6%、13.0%、11.8%，EPS（摊薄）分别为1.92、2.17、2.42元/股，按照2026年4月29日收盘价对应的PE分别为12.01、10.63、9.51倍。我们看好涤纶长丝行业未来景气度抬升，以及公司产业链协同优势增强，我们维持公司“买入”评级。
    风险因素：上游原材料价格上涨的风险；行业长丝产能扩张超预期导致长丝产能过剩盈利下滑的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险；浙江石化炼化一体化项目盈利不及预期的风险；美伊冲突导致成本端大幅抬升风险。

26Q1非经营性因素影响减弱，向“医学智能诊断服务商”转型

金域医学(603882)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入60.30亿元（同比-16.12%），归母净利润-1.73亿元（同比+54.56%），扣非归母净利润-1.61亿元（同比+32.47%）。2026Q1公司实现营业收入13.51亿元（同比-7.88%），实现归母净利润0.43亿元（同比+254.00%），扣非归母净利润0.52亿元（同比+233.95%）。
    点评：
    26Q1非经营性因素影响减弱，期待盈利逐步回升：①25年计提3.7亿元信用减值，利润承压。在收入上看，25年公司收入端承压，其中西南收入11.43亿元（同比-14%），华南收入16.89亿元（同比-11%），华东收入8.39亿元（同比-14%），华中收入7.04亿元（同比-28%），华北收入7.69亿元（同比-13%）。在利润方面，25年公司计提3.7亿元信用减值，随着历史影响逐步出清，该部分业务对公司财务状况的不利影响于2025年内基本消除。②26Q1非经营性因素影响减弱，毛利率提升1.65个百分点。26Q1公司毛利率提升1.65个百分点（达34.9%），而销售费用率下降0.4个百分点（达14.16%）。此外，随着历史影响出清，26Q1信用减值损失大幅减少（26Q1信用减值转回0.1亿元），非经营性因素对公司报表的不利影响基本消除。我们认为，随着非经营性因素的逐步消除，叠加检验外包渗透率逐步提升，以及公司“AI in All战略”的落地，公司盈利能力有望逐步提升。
    向“医学智能诊断服务商”转型，重视投资者回报：①“AI IN ALL”打造全场景智能应用体系。25年公司共开发AI智能体应用超80个，总调用量超2500万次，覆盖实验室检测、临床服务等内外部场景，全年节省工作量超2.1万人天，服务医生达44万人。落地省内首个县域AI辅助诊疗平台，“域见医言”大模型、病理报告预警智能体等核心产品斩获多项国家级、省级荣誉，树立AI+医检应用标杆。②25年完成近20笔数据产品交易。公司依托30PB的高质量医检数据资源、数据治理能力、数据平台支撑能力，形成了核心数据服务层面的差异化竞争优势。2025年公司构建的医检可信数据空间入选国家首批可信数据空间创新发展试点，32款数据产品登陆广州、北京、上海等5大数据交易所，覆盖公卫防控、新药研发等多元场景。同时，25年金域医学已经完成近20笔数据产品交易。③在股东回报方面，2024年至今，公司实施2023年年度、2024年前三季度及2025年前三季度利润分配，每股派发现金红利均为0.88元（含税），累计现金分红金额为12.23亿元。此外，26年4月公司拟进行股份回购，回购资金总额不低于人民币1.5亿元（含本数），不超过人民币2亿元（含本数），回购价格不超过35.00元/股（含本数）。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为64.62亿元、71亿元、79.3亿元，同比增速分别约为7.2%、9.9%、11.7%，实现归母净利润分别为3.73亿元、4.88亿元、6.08亿元，同比分别增长约315.3%、30.9%、24.5%，对应当前股价PE分别约为34倍、26倍、21倍。
    风险因素：市场需求提升不及预期；产品研发进度不及预期；市场竞争加剧风险。

Q1销量下滑致利润承压，海外产量平稳

中曼石油(603619)
    事件：2026年4月29日，中曼石油发布了2026年第一季度报告。2026年第一季度，公司单季度营业收入7.71亿元，同比下降18.22%，环比下降18.04%；单季度归母净利润0.32亿元，同比下降86.22%，环比下降43.61%；单季度扣非后净利润0.30亿元，同比下降86.44%，环比下降67.66%；经营性现金流净额为-0.64亿元，同比下降129.85%，环比下降122.18%。
    点评：
    26Q1公司利润同比明显下降，主要原因在于：1）因油价波动和销售策略调整影响，公司温宿油田原油销量明显下滑，及未售出原油移库运输费增加（存货同比+1.4亿元）。2）受中东地缘政治冲突影响，伊拉克多支井队陆续接到甲方指令停工待命，项目推进也受到一定影响。叠加Q1销售费用（同比+0.26亿元）与财务费用增长（利息费用同比+0.24亿元），拖累盈利质量，经营现金流短期承压。
    海外产量环比平稳，国内原油销量下降。26Q1公司温宿、坚戈原油产量分别为15.46、8.1万吨，同比-4.45%、+42.11%，环比-5.10%、+0.87%。Q1公司原油及衍生品销量14.8万吨，产销率63%，而去年同期产销率为84%，我们认为后续随着销售恢复正常，公司业绩有望明显回升。
    盈利预测与投资评级：我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为9.70、9.74和13.39亿元，同比增速分别为+90.4%、+0.4%、+37.5%，EPS分别为2.10、2.11和2.90元/股，按照2026年4月29日A股收盘价对应的PE分别为16.49、16.42和11.95倍，PB分别为3.20、2.82、2.38倍。考虑到公司受益于海外油气产量快速增长和油价中枢整体抬升，2026-2028年公司有望继续保持良好业绩，我们维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：经济波动和油价下行风险；公司上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险；汇兑损失风险。

国内冷却塔龙头，数据中心、核电有望带来公司业绩增长新动能

海鸥股份(603269)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营业收入18.44亿元，同比增长15.36%；实现归母净利润1.16亿元，同比增长20.61%；实现扣非归母净利润1.14亿元，同比增长22.33%。2026Q1公司实现营业收入3.46亿元，同比增长32.10%；实现归母净利润0.22亿元，同比增长18.26%；实现扣非归母净利润0.21亿元，同比增长26.44%。
    点评：
    国内冷却塔龙头，积极布局高附加值新兴产业。截至2025年底公司在手订单总计30.81亿元，同比下降6.05%，虽石化化工等传统工业领域订单有所下降，但在高景气的新兴产业实现突围。其中公司在石化化工领域的相关在手订单为9.99亿元，同比下降43.09%，在电力（不含核
    电）领域的相关在手订单为5.47亿元，同比增长87.26%，在数据中心、核电、半导体芯片领域的相关在手订单分别为0.81亿元、1.89亿元和4.40亿元，同比分别增长107.06%、452.48%和63.93%。公司下游市场结构已发生较为显著变化，我们认为公司正在向高技术壁垒、高附加值的新兴产业领域迈进，叠加在手订单充足，为公司业绩持续增长提供有力支撑。
    海外收入大幅提升，带动公司毛利率稳步提升。25年公司通用设备制造营业收入18.42亿元，同比增长15.33%，毛利率为31.2%，同比提升1.46pct；其中，境外营业收入为11.36亿元，同比增长42.61%，毛利率为38.82%，同比减少0.17pct，境内营业收入7.06亿元，同比减少11.81%，毛利率为18.92%，同比减少1.61%。境外收入大幅提升带动公司整体毛利率提升。公司盈利能力稳步提升，整体销售净利率为6.53%，同比提升0.14pct，其中销售费用、管理费用、财务费用分别同比+5.41%、+32.66%、-11.89%。
    数据中心、核电有望带来公司业绩增长新动能。在核电领域，公司积极
    拓展客户资源，目前已与中核集团、中广核、国家电投等行业龙头企业开展项目合作，公司参与了廉江核电一期厂用水系统项目、连云港徐圩核电项目一期工程项目。在数据中心领域，公司在境外积极拓展客户，2025年10月公司子公司携相关产品参加DataCentreWorldAsia2025展览会，取得了良好的反馈。冷却塔是数据中心液冷系统一次侧的关键设备，公司高度重视这一领域产品的研发工作，研发的部分相关系列产品已获美国CTI及FM认证，公司积极跟进市场推广并取得良好反馈。公司目前在数据中心液冷系统领域已形成三大重点在研产品矩阵。从在手订单看，公司在数据中心、核电的订单分别同比分别增长107.06%、452.48%，有望打造公司核心增长引擎。
    重视股东回报，累计现金分红和回购占归母净利润的134.45%。公司拟向全体股东（剔除江苏海鸥冷却塔股份有限公司回购专用证券账户）每10股派发现金红利1.80元（含税）。2025年度，公司以集中竞价交易方式回购股份8,842,464股，已支付的总金额为1亿元（不含交易费用）。2025年公司累计现金分红和回购金额合计1.56亿元（含税），占公司2025年归母净利润的134.45%。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为18.73亿元、20.87亿元、24.88亿元，增速分别为1.5%、11.4%、19.2%；归母净利润分别为1.56、2.07、2.52亿元，增速分别为34.5%、33.2%、21.5%。
    风险因素：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、市场竞争加剧风险、境外销售收入占比较高的风险、下游需求不及预期风险。

2026年一季报点评：标准店RevPAR同增2%，运营优化利润超预期

首旅酒店(600258)
    投资要点
    Q1利润端略超我们此前预期：26Q1营收17.77亿，yoy+0.66%，归母净利润1.69亿，yoy+18.51%；扣非归母净利润1.44亿元，同比+31.84%。毛利率38.2%，yoy+2.85pct；销售费用率7.90%，yoy+0.04pct；管理费用率12.70%，yoy-0.25pct；财务费用率3.26%，yoy-0.92pct。Q1归母净利率9.52%，同比+1.44pct。酒店运营/酒店管理/景区业务收入分别为9.97/5.79/2.01亿元，同比-5.4%/+13.6%/-0.6%。经营数据向好，提质增效推动业绩增长。
    开店结构优化，标准店占比提升：截至Q1末公司门店总计7870家，yoy+11.1%，房量达55.8万间，yoy+6.6%。26Q1新开店218家；净开店为68家；新开店中标准店占比为65.1%，yoy+2.2pct。26年计划新开店1600-1700家；储备门店1619家，其中标准管理酒店占比76.0%，yoy+17.4pct。
    Q1标准店RevPAR同增2%：26Q1不含轻管理酒店RevPar为143元，同比+1.7%（25Q4为+0.3%），其中入住率为62.6%，同比+0.9pct，ADR为228元，yoy+0.2%。全部酒店平均RevPar为125元，yoy+0.8%（25Q4为持平），其中入住率为58.3%，同比持平，ADR为214元，yoy+0.8%。成熟店同店RevPar为125元，yoy-4.0%。
    盈利预测与投资评级：首旅酒店作为中国连锁酒店龙头，背靠首旅集团协同整合资源，26年公司继续优化开发经营，开店提速叠加结构升级。基本维持公司盈利预期，预计2026-2028年归母净利润分别为9.3/10.4/11.4亿元，对应PE估值为19/17/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：门店扩张不及预期、市场竞争加剧带来的单房均价下滑等。

重塑TV产业新格局，筑牢全域连接底座，构筑端侧全场景SoC核心生态平台

晶晨股份(688099)
    投资要点
    TV芯片竞争格局发生结构性重塑，公司迎来份额迁移窗口。全球TV/STB SoC市场长期由少数国际头部厂商主导，但近年来行业龙头的战略重心普遍向手机AI、数据中心ASIC等高毛利赛道迁移，TV/STB产品线迭代速度出现边际放缓趋势。截至25年底，公司T系列产品已完成对Google Android TV、Amazon Fire TV、Roku TV等全球主流电视生态的全覆盖，客户涵盖全球前20大电视品牌中的14家。根据弗若斯特沙利文数据，2024年全球每5台智能电视即搭载一颗公司芯片，公司在全球智能电视SoC市场排名第二（市占率16.8%）。T系列2024年全年销量同比提升超30%，新品向中高端延伸，叠加DDR合封比例提升，量价齐升逻辑清晰。
    6nm通用平台芯片规模化放量，打开端侧AI+汽车双赛道。公司6nm制程芯片S905X5系列于2024年下半年量产，集成新一代Armv9架构，NPU算力可达32TOPS。2025年上半年6nm芯片累计销量已超400万颗，全年有望突破千万颗。该平台具备端侧AI能力，可实现本地同声翻译、同声字幕等功能，已取得多个国际Top级运营商订单。在汽车电子方面，公司产品已应用于宝马、林肯、Jeep等品牌车型，可对标高通同类智能座舱方案。公司定位高性价比路线，对跟随中国车企出海的自主品牌具备吸引力。
    WiFi业务独立价值被低估，路由器芯片有望打开第三增长极。公司W系列无线连接芯片2024年全年销量首次突破1000万颗、达到近1400万颗，累计出货已超3000万颗。2025年上半年W系列销量超800万颗，其中Q2突破500万颗。Wi-Fi6芯片加速放量，Q2销量超150万颗、占比升至近30%（去年同期不足5%）。WiFi芯片当前营收占比仍较低，市场缺乏对标研究形成认知壁垒。全球WiFi芯片市场规模超200亿美元（Global Market Insights数据），由博通、高通、联发科主导，国产替代空间广阔。公司已掌握WiFi6/7核心技术，后续还将持续推出新产品拓展产品矩阵。
    盈利预测与投资评级：三大成长曲线共振向上，业绩确定性与估值修复空间兼备。公司核心主业TV芯片份额稳步提升、6nm先进制程平台打通端侧AI与汽车电子新赛道、WiFi芯片业务崛起打造第三增长极，多维度成长逻辑持续兑现。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为90.38/108.08/130.10亿元，归母净利润14.76/20.00/27.61亿元。对应PE倍数分别为26/19/14倍，价值低估优势明显。维持“买入”评级。
    风险提示：利润增速不及收入增速；T系列增长指引慢于预期；存储价格持续上涨；汽车芯片落地节奏不确定。

2025年报&2026一季报点评：2025年利润转正，高端数控系统国产化稳步推进

华中数控(300161)
    投资要点
    2025年归母净利润转正，26Q1数控系统与机床板块稳步增长：
    2025年公司实现营收15.64亿元，同比-12.24%；实现归母净利润0.16亿元，同比扭亏；实现扣非归母净利润-1.26亿元，亏幅同比收窄。公司收入下滑主要系受子公司剥离合并范围变动及制裁因素对海外产线业务影响。分产品看，数控系统与机床实现营收9.01亿元，同比-7.97%；机器人与智能产线实现营收5.33亿元，同比-25.00%；特种装备实现营收0.69亿元，同比+28.04%；新能源汽车配套实现营收0.11亿元，同比-0.08%；其他业务实现营收0.50亿元，同比+83.99%。
    2026Q1公司实现营收2.26亿元，同比+11.39%；实现归母净利润-0.79亿元；实现扣非归母净利润-1.09亿元。收入增长而利润下滑主要系研发费用高增。分业务看，26Q1数控系统与机床实现收入1.74亿元，同比+29.39%；工业机器人与智能产线实现收入0.37亿元，同比-28.22%，主要系制裁因素对海外产线业务的持续影响。
    销售毛利率提升，研发投入增加影响短期利润：
    2025年公司销售毛利率为36.99%，同比+3.50pct，2026Q1销售毛利率为37.42%，同比+2.41pct。分业务看，2025年数控系统与机床/机器人与智能产线销售毛利率分别为42.76%/24.15%，同比分别+1.29pct/+3.52pct。2025年公司销售净利率为0.83%，同比转正。
    2025年公司期间费用率为44.27%，同比+2.12pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.35%/9.66%/21.52%/2.74%，同比分别-0.64pct/-1.00pct/+3.37pct/+0.39pct。2026Q1期间费用率为89.71%，同比+15.46pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.46%/16.24%/51.21%/5.81%，同比分别-5.41pct/-1.58pct/+21.31pct/+1.14pct。26Q1研发费用1.16亿元，同比+90.79%，主要系公司为顺利完成国家、地方科技项目，按照项目进度增加研发投入。
    华中10型智能数控系统持续推进，新布局具身智能业务：
    数控系统方面：2025年公司发布集成AI芯片与AI大模型的新一代智能数控系统——华中10型智能数控系统，构建“一个智能底座、两条数字主线、三个功能子系统”的核心技术架构。公司联合武汉重型机床、秦川集团等18家国内机床龙头企业，共同研制配套该系统的世界首批20台智能数控机床，覆盖智能五轴加工中心、智能激光加工机床等核心机型。2026年4月，公司华中10型智能数控系统产品包亮相上海国际机床展。
    具身智能方面：2025年，公司以大-小脑控制系统为技术底座，融合多模态感知、自主规划、智能执行等技术，围绕智能工业机器人应用场景打造全栈自主可控具身智能机器人操作平台。同时推出70kg负载机器人与工业协作焊接机器人等产品。
    智能智造方面：公司在3C领域保持示范作用，在新能源汽车、制鞋、机加工等领域持续拓展，依托数控系统、六关节机器人、桁架机械手、产线总控系统、切削仿真与数字孪生等软硬件能力，推进柔性生产线落地。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司机器人与智能产线业务仍受制裁因素影响，研发投入维持较高水平，我们下调公司2026-2027年归母净利润预测为0.44（原值1.31）/0.79（原值1.97）亿元，预计2028年归母净利润为1.27亿元，当前市值对应动态PE分别为141/78/49倍，维持公司“增持”评级。
    风险提示：机床行业复苏不及预期；数控系统国产化进程不及预期；市场竞争加剧风险。

工业富联26Q1业绩点评：业绩实现翻倍增长，CPO交换机开始出货

工业富联(601138)
    业绩实现翻倍增长，AI驱动基本面显著强化。工业富联发布2026年一季报，公司26Q1实现营收2510.8亿元，同比+56.5%；归母净利润105.9亿元，同比+102.5%；扣非归母净利润102.5亿元，同比+109.1%。26Q1公司毛利率7.35%，同比+0.62pct；净利率4.22%，同比+0.95pct。整体来看，公司在AI算力需求爆发背景下，收入与利润实现同步高增，基本面进入加速释放阶段。
    AI服务器量价齐升，核心卡位持续兑现。分业务看：（1）云计算业务：板块收入同比翻倍，客户覆盖范围持续拓展深化，同时产线自动化交付水平持续升级，整体出货效率稳步增强，AI GPU机柜出货量同比+3.8倍，AIASIC服务器同比+3.2倍。部分云服务商客户新增订单的原材料采购模式由buy&sell模式转为consign模式，有助于稳定长期订单和提升周转效率；（2）通讯及移动网络设备业务：800G及以上交换机出货同比+1.6倍、环比+46%，CPO全光交换机样机开始出货，产品结构持续升级。伴随GPU平台迭代与整柜复杂度提升，公司单柜价值量与市场份额有望同步提升。
    AI高景气+份额提升，业绩与估值有望共振上行。在全球AI产业持续加速发展的背景下，大模型迭代、推理需求爆发以及云厂商资本开支持续上修，共同推动AI基础设施建设进入高景气周期。公司作为全球头部CSP核心供应商，深度参与服务器整机及机柜级解决方案，能够充分承接本轮算力扩张红利。同时，伴随新一代算力平台逐步放量，服务器架构复杂度提升带动单柜价值量持续上行，公司不仅受益于出货量增长，也同步受益于ASP提升，实现“量价齐升”。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为664.72、946.46、1211.27亿元，对应PE为19.78、13.89、10.86倍。公司系算力产业链核心个股，我们看好公司在该领域的发展前景，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：AI发展不及预期风险；宏观经济波动风险；短期股价波动风险。

2026年一季报点评：归母净利润2亿元近预告中值，阶段性受汇兑影响

中集集团(000039)
    投资要点
    归母净利润2亿元近预告中值，基本符合预期
    2026年一季度公司实现营业收入327亿元，同比下降9%，归母净利润2.1亿元，同比下降61%，业绩接近此前预告中值。公司业绩增速放缓，主要系集装箱板块量价下行和汇兑亏损影响。其中，①Q1集装箱干箱46万台，同比下降13%，②2026Q1公司汇兑亏损约3亿元，去年同期约1亿元。由于2026Q1归母净利润为2.1亿元、同比下降61%，可倒推2025Q1归母净利润约为5.4亿元；以此作为比较基数，用2026Q1汇兑亏损约3亿元除以2025Q1归母净利润约5.4亿元，测算得出该项汇兑亏损对应约56pct的利润增速影响。
    收入增速下滑、美元贬值，盈利能力阶段性承压
    2026年Q1公司销售毛利率11.5%，同比下降0.6pct，销售净利率1.3%，同比下降0.7pct。2026年Q1公司期间费用率9.6%，同比提升1.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.9%/4.5%/1.8%/1.4%，同比分别提升0.17/0.07/0.42/0.39pct，收入增速下滑、美元贬值，公司盈利能力阶段性承压。
    集装箱产销保持稳健，模块化建造+海工打开成长空间
    全年来看，公司业绩有望逐步改善：（1）贸易量增长、超期服役老箱更新的背景下，我们测算集装箱行业将保持450万TEU左右水平，为公司业绩打稳基础，（2）核心子公司中集安瑞科受益于天然气产业链景气度上行，经营向好，（3）海工截至2025年底在手订单51亿美金，交期已排至2030年，产能扩张和利润率提升并行，（4）AIDC建造领域模块化渗透率快速提升，公司供应链优势显著、模块化项目经验丰富，订单有望快速增长兑现。
    盈利预测与投资评级：
    我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为35/49/60亿元，当前市值对应PE17/12/10X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、美元汇率波动、原材料价格上涨等

2026一季报点评：归母同增38%，粤丰盈利强劲+内生增长超预期

瀚蓝环境(600323)
    投资要点
    26Q1业绩增长38%超预期，粤丰盈利强劲+内生增长8%。26Q1公司实现收入36.56亿元（同比+41%，同比+10.56亿元，下同），其中粤丰贡献10.32亿元，原有业务收入同比+0.24亿元，剔除零毛利工程下滑0.40亿元后收入同比+0.64亿元。归母净利润5.79亿元（+38%，+1.59亿元），其中1）粤丰盈利强劲：26Q1粤丰归母净利贡献1.27亿元（考虑并购贷利息和摊销影响），单月贡献0.42亿元，超25年6-12月粤丰单月水平（25年6-12月粤丰归母净利贡献2.74亿元，对应单月0.39亿元）。2）垃圾焚烧提效带动内生同增8%：剔除粤丰贡献后，瀚蓝内生归母净利4.52亿元（+8%，+0.32亿元）。现金流存季度间波动，26Q1公司经营性现金流净额4.86亿元（-18%），主要系25Q1回款较多，26Q1缴纳税金支出增加影响。
    垃圾发电业务为核心增长来源，粤丰&内生发电效率均显著提升。26Q1公司净利润7.13亿元（+64%，+2.78亿元），其中固废板块净利润为6.13亿元（+85%，+2.82亿元），其中生活垃圾焚烧运营净利润为5.66亿元（+106%，+2.91亿元）。1）粤丰发电效率&供热双升：26Q1粤丰固废净利贡献2.53亿元，其中垃圾焚烧运营净利贡献2.50亿元。26Q1粤丰垃圾处理量364.94万吨，吨发385度（较25年6-12月吨发+16度），吨上网339度（较25年6-12月吨上网+18度），供热量11.29万吨，单月3.77万吨（较25年6-12月月均供热量+17%）。2）瀚蓝内生吨上网同比+17度：26Q1内生固废业务净利同比+0.29亿元、其中垃圾焚烧运营净利同比+0.41亿元。26Q1内生垃圾处理量318.52万吨（+1%），吨发413度（+17度），吨上网367度（+17度），发电效率提升显著！26Q1供热量41.61万吨（-14%），主要是漳州项目、万载项目部分供热大用户春节期间停产及技改等因素影响。
    能源&供水业务承压，排水业务稳健增长。1）能源：26Q1收入7.73亿元（-8.07%，-0.68亿元），主要是天然气销售价格和气量同比有所下降，售气量2.02亿方（-6.66%），售气均价3.83元/方（-1.42%）；2）供水：26Q1收入2.17亿元（-3.36%），主要是抄表周期变动影响及售水量略有下降，售水量1.03亿方（-3.47%）；3）排水：26Q1收入1.78亿元（+15.50%,+0.24亿元），主要是陆续新接雨水管网及污水管网收入贡献及零毛利工程收入增加，污水处理量0.79亿吨（+4.87%）。
    启动粤丰剩余股权收购，持续增厚可期。我们预计定价估值较前次估值111.6亿元增值有限，而粤丰本体25年化业绩11.76亿元（同比+26%），并购PE9.5倍显著低于瀚蓝25年PE13.4倍，增厚可期。按定价估值推算，本次股本增加约1.04亿股（较当前总股本增加13%），27年若粤丰全并表，我们预计瀚蓝业绩有望达27.09亿元（较25年+37%），EPS较25年增加22%！（估值日期：2026/4/29）
    盈利预测与投资评级：大固废整合佼佼者，提分红+内生提质增效核心逻辑验证，并购成长可期，叠加提分红带来估值弹性大！我们维持2026-2028年归母净利润预测22.23/27.09/27.71亿元，26-28年业绩增速分别为13%/22%/2%，维持“买入”评级。
    风险提示：应收回款风险，粤丰整合进展不及预期，政策风险等。