本维莫德销售有所承压，脑膜集采降价影响逐步消除

冠昊生物(300238)
    投资要点
    事件：公司发布2024年报，实现营业收入3.77亿元(-6.6%)；归属于上市公司股东的净利润为0.27亿元（-11.6%）。同日，发布2025年一季报，2025年一季度实现营业收入9480万元(+3.7%)；归属于上市公司股东的净利润为0.15亿元（+3.3%）。
    本维莫德销售有所承压，特应性皮炎新适应症处于Ⅲ期临床。本维莫德2024年营业收入3701万元（-25.1%）。24年由于新药竞争及推广力度不足，本维莫德未达预期。25年开始公司将加大营销投入推广。在治疗银屑病方面，临床结果显示，本维莫德乳膏具有治疗效果好、不良反应小等优势。该药不仅疗效优于阳性对照，而且停药后复发率低，治愈后缓解期长，长期用药安全有效。本维莫德乳膏在2020年医保谈判中成功入围，医保支付标准为：138元（10g:0.1g/支），2023年成功续约，维持原医保支付标准不变，体现了国家对本维莫德乳膏临床价值的肯定与支持。除银屑病外，本维莫德还对多个重要疾病领域有广阔的应用前景，包括特应性皮炎、过敏性鼻炎、溃疡性结肠炎治疗领域等，特应性皮炎新适应症处于Ⅲ期临床阶段。
    脑膜业务受到集采影响，但影响在逐步消除。分业务来看，2024年脑膜建—生物型硬脑(脊)膜补片收入7477万元（-14.7%），B型硬脑(脊)膜补片收入7214万元（+21.5%），胸普外科修补膜收入3899万元（-3.7%），代理板块收入8669万元（-2.2%），细胞技术服务收入3948万元（-21.5%），无菌生物护创膜收入1335万元（+21%），乳房补片收入109万元（-43.7%），护肤品收入62万元（-2.2%），其他租赁业务收入1334万元（-9.2%）。公司代理产品颅内压监测产品、手术床、多功能头架等市场开拓稳步推进，泪道栓塞项目取得医疗器械产品注册证书。
    在研项目持续推进，“生物人工肝”完成项目验收。公司在研的生物人工肝项目，目前正推进细胞药物的药学研究和体外支持装置等第三类医疗器械性能研究工作，并积极与相关医院等多方合作申请开展临床前研究。此外，公司正在“间充质干细胞在多种疾病治疗”方向上的前期研究，已与多家医疗单位合作推进间充质干细胞治疗项目的临床研究备案工作；同时，公司正积极推进“人类遗传资源样本库”的申报工作，将为今后新药研发、医学转化研究、生物与健康服务等领域的创新发展提供重要的科技平台支撑。
    盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.39/0.46/0.54亿元。公司本维莫德业务有望迎来修复，脑膜集采降价影响逐步消除。建议持续关注。
    风险提示：本维莫德放量不及预期风险、耗材带量采购未中标或降价超预期风险、研发失败风险。

一季度业绩高增，宠物板块布局持续深化

瑞普生物(300119)
    投资要点
    事件：公司发布2025年第一季度报告，公司2025年Q1实现营收8.22亿元，同比增长20.00%，实现归母净利润1.16亿元，同比增长28.45%，实现扣非归母净利润0.93亿元，同比增长19.65%。
    点评：营收利润稳健增长，宠物板块布局持续深化。业绩增长的原因主要是一季度公司生物制品板块大单品销售收入同比增幅较大，高致病性禽流感疫苗收入8,700万，同比增长16%，马立克疫苗收入2600万，同比增长59%；此外，公司去年5月份并表必威安泰，新增口蹄疫疫苗收入。因此，今年一季度兽用生物制品业务收入占比提升，为整体毛利率带来结构化改善。在宠物渠道端，公司已收购了中瑞供应链公司。新产品方面，公司在今年4月份已取得口服剂型驱虫药——米尔贝肟吡喹酮片（猫用）批准文号，计划在二季度推向市场。
    兽用生物制品业务稳步提升，国际化与大客户战略双管齐下。2024年公司兽用生物制品业务实现销售收入13.24亿元，同比+23.40%。公司与多家大型养殖集团建立了战略合作关系，通过提供高质量的产品和服务，帮助客户实现降本增效，进一步巩固了市场地位。同时，公司积极拓展国际市场，推进生产工厂通过海外GMP认证，为进入国际市场做好准备。公司在印尼、斯里兰卡等7个国家及中国台湾完成35款产品注册，天津、高科公司通过印尼GMP审核，必威安泰通过泰国GMP认证；全年与20余家集团客户达成千万级合作，打造50个千万级大单品。
    深耕宠物板块产业生态系统构建，打造本土第一品牌。宠物板块收入同比显著提升，瑞普生物以“三瑞齐发”战略重构产业生态格局，通过瑞普生物、瑞派宠物医院、中瑞供应链三大核心板块的深度协同，打造贯穿“研发-验证-流通-服务”的完整价值闭环。中瑞供应链平台覆盖全国7000家宠物医院（含瑞派宠物医院）、3400家宠物店。公司2024年收购了中瑞华普15%股权，对瑞派宠物医院的持股进一步提升，实现宠物医药产在10,000+医疗终端的精准投放。公司自主研发的猫三联疫苗“瑞喵舒”打破国外垄断，成为本土首个上市产品。
    盈利预测与投资建议。我们预计2025~2027年公司EPS为0.91、1.08、1.16元，对应动态PE23、19、18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险。

2025年一季报点评: 战略并购助力业绩释放，卡位高景气应用领域

希荻微(688173)
    收入好转,利润减亏明显
    2025年1季度公司实现收入1.78亿元(同比增速44.56%,环比增速-11.38%),归母净利润-0.27亿元(同比增速44.23%,环比增速71.34%)。收入增长主要系终端客户需求较去年同期有所上升;同时,自2024年第四季度开始,公司音圈马达驱动芯片产品线(即智能视觉感知业务)部分产品已开始自主委外生产,使得该产品线的营业收入明显增加;另外,2024年公司新增控股子公司ZinitixCo.,Ltd.,集团合并范围的扩大也使得营业规模有所提升。公司利润减亏明显,主要是因为毛利率增加、提升管理效率。
    丰富产品矩阵,卡位高景气应用领域
    围绕硅负极电池前沿应用场景,公司率先推出了定制化DC/DC芯片产品,可以为AI手机、AI眼镜等智能电子设备长续航加持。公司该款专为硅负极电池设计的DC/DC芯片产品已成功导入小米、联想、vivo等全球知名品牌客户的供应链体系,已对收入产生了较大贡献。
    在汽车电子领域,公司车规级DC/DC芯片进入了Qualcomm智能座舱汽车平台参考设计,已实现了向Joynext、Yura Tech等全球知名的汽车前装厂商出货,并最终应用于奥迪、现代、起亚、小鹏、红旗、问界、长安等中欧日韩多个品牌汽车中。
    在智能算力领域,公司自主研发的CPU、GPU、DSP等核心处理器供电芯片,具备革命性的创新架构以及全球一流的负载瞬态响应,持续输出电流高达50A,效率高达90%以上,多路并联可输出更高规格的电流,与国际品牌的成熟方案相比,更加能够满足AI服务器对电源模块小型化、高效化的需求。
    中航证券研究所发布AVIC
    战略并购助力业绩释放弹性
    公司于2024年8月完成对Zinitix控股权的收购,新增传感器芯片产品线,快速切入触控IC市场,技术互补提升智能终端解决方案能力。Zinitix于2024年实现营业收入54,075,603,095韩元(折合人民币约2.68亿元),较上年同期增长64%,实现净利润652,960,855韩元(折合人民币约323万元),较上年同期实现扭亏为盈。
    公司拟并购诚芯微,旨在整合电源管理、电机类芯片、MOSFET等资源。诚芯微AC-DC芯片相关的AC-DC PSR控制技术、AC-DC SSR控制技术和Flyback高频GaN(氮化镓)控制技术可以填补希荻微在AC-DC芯片领域技术的不足。两公司的技术优势具有较强的互补性,双方可以整合在汽车行业的客户资源,加速在汽车电子行业的扩展进程。
    投资建议
    公司资金储备充足,为公司抓住行业整合机遇、实现跨越式发展奠定了坚实基础。看好公司多元化的产品矩阵和前沿技术布局。预计2025-2027年分别实现收入9.33亿元、11.61亿元、13.70亿元。当前股价对应PS分别为5.72、4.60、3.90倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游消费疲软的风险、客户集中的风险、新品研发不及预期的风险、行业竞争加剧的风险

24年业绩符合预期，创新产品引领长期增长

赛诺医疗(688108)
    投资要点
    事件：公司公布2024年年报，实现营业收入4.6亿元（+33.6%），归母净利润150万元（不适用），扣非后归母净利润-1752万元（亏损缩窄64.8%）；同日，发布2025年一季报，2025年一季度营业收入1亿元（+10.8%）；归母净利润297万元（不适用），24年业绩符合预期，神经介入部分产品因为集采，价格承压，导致整体收入增速有所承压。后续25年神经介入亦将受到集采落地的影响且创新产品获批时间预计都在25Q2~25Q3，因此预计创新产品对25年贡献较小。海外冠脉支架FDA获批后预计将助力海外收入增速进一步提升。
    24年业绩符合预期，冠脉业务收入高增。冠脉介入业务24年营业收入2.53亿元（+59.2%），主要系国家二轮冠脉支架带量集中采购政策落地实施的第二年，两款进入集采范围的冠脉支架产品销量和冠脉球囊产品销量大幅增长所致。公司自主研发的棘突球囊在京津冀“3+N”联盟集采中获得小组第一，顺利进入联盟集采，棘突球囊也因此成为公司冠脉业务的新引擎。1）分季度看，
    （+24.5%/+39.2%/+25.8%/+42.2%）；2）从盈利能力看，2024年毛利率为61.9%，主要系球囊和支架产品的销量同比大幅增长带来的规模效应及生产工艺提升所致。销售费用率为17.2%，管理费用率19.5%，研发费用率为30.6%，财务费用率为0.8%，费用率下降明显。
    神经介入陆续步入收获期，多款重磅产品打开成长天花板。神经介入业务实现营业收入2.05亿元（+13.1%）。销量持续攀升的同时，公司主要产品植入量平均增长率超40%，进院数量再创历史新高，公司产品得到了广大医生和患者的充分认可。24年收入增速13.1%主要系神经介入球囊产品单价下行并叠加颅内支架和9款神介新品销量增长等因素综合影响所致。公司神经介入产品在研项目涵盖了神经介入领域的缺血、出血及通路等方面。未来2款重磅产品将陆续获批帮助公司打开成长天花板，1）颅内自膨药物支架：主要用于颅内动脉粥样硬化狭窄手术；2）密网支架：使用新型合金材料，能够在X光下全显影，该产品部分规格可兼容0.017in微导管释放，可处理颅内远端中小血管的动脉瘤，商业化未来可期。两款产品预计25年下半年或26年放量。同时，由于神经介入多款产品（例如取栓支架，出血类产品，通路类产品）相继步入集采，后续预计神经介入产品将有集采降价压力。但由于部分子领域产品线竞争格局依旧较好，创新性也较强，以及生产工艺的改进和规模效应带来的正面影响，未来出厂价及毛利率的短期下降后预计将会回升。考虑到目前神经介入在成长周期，行业beta仍旧存在。
    推进海外销售，加快国际化布局。国际化战略是公司应对国内介入耗材集采常态化的重要举措之一。公司在海外组织架构、人才培养、市场拓展、产品注册、临床试验和海外合作等方面持续进行布局。目前，公司已经在欧美等成熟市场以及东南亚、非洲等新兴市场展开了海外业务。多款冠脉介入产品已在欧洲、美国、韩国、新加坡等多个国家获得注册证，并逐步与当地经销商展开合作。
    盈利预测及估值建议：预计公司2025-2027年营收复合增速有望达到28%，考
    虑到公司冠脉支架入集采后放量趋势明显，以及公司神经介入多款产品步入收获期，公司业绩预计后续将由创新产品带动。维持“买入”评级。
    风险提示：新产品研发失败或注册延迟的风险，重要原材料供应风险，海外市场运营风险及汇率风险。

多元布局行稳致远，技术创新打造端侧智能引擎

兆易创新(603986)
    需求好转,市场开拓顺利
    2025年1季度公司实现收入19.09亿元(同比增速17.32%,环比增速11.88%),归母净利润2.35亿元(同比增速14.57%,环比增速-13.24%)。公司利润增长主要是营业收入同比增加所致,其中受益于国家一揽子刺激措施等原因,消费领域需求得以提振;受益于AIPC等终端对存储容量需求的带动,公司产品在存储与计算领域实现收入和销量大幅增长;网通市场也实现较好增长。
    聚焦技术创新,打造端侧智能引擎
    定制化存储在端侧AI领域有望赢得较多需求。公司与青耘智凌等共同投资设立控股子公司北京青耘科技有限公司,兆易创新计划将该公司作为针对定制化存储解决方案等创新性业务的子公司进行孵化。进入2025Q1,公司定制化存储业务在手机旗舰机、AIPC、汽车、机器人等多个端侧AI应用场景中有序推进,预计未来一段时间在手机和AIPC可能会迎来积极进展。
    公司2024年参与投资端侧AI芯片公司上海光羽芯辰科技有限公司,光羽芯辰由兆易创新和燧原科技等合资成立,专注研发大模型端侧芯片。该公司采用创新的3D堆叠技术,整合燧原的AI专长与兆易的DRAM技术,以提升存储性能。据董事长周强介绍,光羽芯辰的芯片性能较主流产品提升10倍,成本更低,竞争优势明显。
    端侧AI的优势主要体现在实时性、可靠性、定制化、低成本和隐私保护等方面。然而,个人智能体在性能、私有化和成本上仍面临挑战,亟需提升性能以满足日益增长的需求。针对这一需求,光羽芯辰的近存计算解决方案,作为应对端侧AI性能提升的有效路径。
    2025年4月,上海市集成电路行业协会组织召开《端侧AI芯片的3D DRAM集成技术标准》团体标准立项评审会,旨在推进集成电路核心领域标准制定,筑牢产业基础,推动企业参与分工协作。标准主要起草单位上海光羽芯辰科技有限公司解决方案与市场副总陈苑锋详细汇报了标准草案,内容涵盖存算一体、3D堆叠封装技术要求、接口规范及在智能手机、自动驾驶、具身智能等端侧设备应用场景的适配方案。
    投资建议
    公司业务向多赛道多产品线布局,不断开拓新的应用领域。看好国家促消费政策带动的需求增长,以及公司LPDDR4、车规Flash、AI端侧芯片等高端新品的前景。预计公司在2025至2027年分别实现归母净利润14.75亿元、20.46亿元、26.30亿元,当前股价对应PE分别为57.95、41.76、32.49倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    国家消费补贴力度不及预期;行业复苏不及预期;新品研发进度不及预期;供应链风险。

Q1营收净利润双增，海外港口布局贡献增量

招商港口(001872)
    投资要点
    事件：招商港口发布2025年一季报。公司实现营业总收入42.14亿元，同比增长9%；归母净利润10.91亿元，同比增长5.2%；扣非净利润10.6亿元，同比增长30.4%。
    集装箱业务延续较快增长态势。2025年第一季度，公司港口项目共完成集装箱吞吐量4895.7万TEU，同比增长7.1%；港口散杂货吞吐量为3.1亿吨，同比下降3%。集装箱业务方面，内地港口项目完成集装箱吞吐量3810万TEU，同比增长7.8%；香港及台湾地区共完成集装箱吞吐量152.3万TEU，同比增长8.1%；海外地区港口项目共完成集装箱吞吐量933.4万TEU，同比增长3.9%。散杂货业务方面，内地港口项目共完成散杂货吞吐量3亿吨，同比下降3.1%；海外港口完成散杂货吞吐量246.9万吨，同比增长3.9%。
    海外拓展扎实推进。公司控股子公司招商局港口完成印尼NPH项目51%股权交割，首度进入印尼市场，进一步拓宽了在东南亚地区的港口网络。自2024年7月起，公司将NPH业务量纳入统计。海外存量项目多点开花，海外主控公司斯里兰卡CICT、巴西TCP和多哥LCT的业务量均创历史新高，凸显公司全球布局的优势和国际化运营的水平。
    总体费用控制良好。2025年第一季度，公司期间费用为8.53亿元，较上年同期减少1.46亿元；期间费用率为20.2%，较上年同期下降了5.6pp。其中，管理费用同比减少9.1%，财务费用同比减少21.1%，而研发费用同比增长20.5%，体现出公司在成本控制和战略投入上的平衡。
    基于稳定盈利能力，提升股东回报。公司发布2024-2026年度股东回报计划，承诺每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的40%。2024年，公司每股分红0.74元（含税），同比增长27.6%，派息率为40.8%，同比提升0.2pp。
    盈利预测与投资建议：我们看好“一带一路”持续推进，公司海外港口吞吐量整体呈现上涨趋势，预计公司2025/26/27年归属母公司净利润分别为48.1、50.7、52.9亿元，EPS分别为1.92元、2.03元、2.11元。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济环境、港航业市场环境、港口行业政策风险等。

Q1业绩亮眼 分布式功率预测顺利推进 费用率显著改善

国能日新(301162)
    投资要点：
    公司发布2025年一季报：25Q1实现营业收入1.45亿元（同比增长40.1%），实现归母净利润0.17亿元（同比增长34.6%），实现扣非归母净利润0.15亿元（同比增长104.8%），业绩超出预期。
    收入大幅增加但毛利率下滑，或与分布式功率预测开始加装有关。公司年报披露，2025年1月《分布式光伏发电开发建设管理办法》明确提及分布式光伏应当实现“四可”要求，分布式光伏安装功率预测空间打开。公司2024年4个季度中，Q4毛利率最低，主要由于大量电站都在Q4投产，功率预测设备大量确认收入拉低毛利率水平。公司25Q1毛利率水平同比下滑9.1pct，环比下滑7.1pct，我们分析主要因为分布式功率预测需求从25Q1开始显现，设备确收占比提升导致，也侧面反映出，分布式功率预测市场在逐渐打开，后续服务收入有望体现。
    费用率同环比均显著改善。25Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为

核电业务维持景气，传统工程仍有压力

中国核建(601611)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季度报告，1）年报：实现营业收入1135.41亿元，同比增长3.80%；归母净利润20.64亿元，同比增长0.07%。其中四季度收入346.12亿元，同比增长12.41%，归母净利润6.09亿元，同比减少6.47%；2）一季度：实现收入295.49亿元，同比增长1.77%；归母净利润5.51亿元，同比减少1.01%。
    核电工程表现亮眼，工业与民用业务承压。分业务看，2024年，1）核电工程：收入为322.12亿元（同比+34.63%），毛利率13.37%（同比-0.12pct）；2）工业与民用工程：收入为693.19亿元（同比-7.73%），毛利率9.84%（同比+0.32pct）。新签合同方面，2024年核电工程新签合同551.44亿元（同比+43.61%），工业与民用工程新签合同1082.93亿元（同比-3.51%），其中新能源业务新签285.68亿元（同比+11.71%，占比26.38%），但传统房建业务需求疲软拖累整体增速；2025年Q1，公司累计新签合同541.75亿元，同比增长30.7%，有望支撑公司业绩进一步增长。
    费用率保持稳定，研发投入加码核电领域。2024年公司期间费用率为7.12%，同比+0.24Pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.03%、2.34%、2.83%、1.91%，分别同比-0.01、+0.03、+0.20、+0.02pct；25Q1公司期间费用率为5.98%，同比+0.15Pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.05%、2.21%、1.65%、2.08%，分别同比+0.02、+0.03、+0.14、-0.04Pct，其中研发费用率提升主要系公司高度重视科技创新的支撑作用，在核电等重点施工领域加大研发投入。
    核电空间稳步提升，我国核电工程龙头有望受益。我们认为，中期视角看中国核建的成长性在建筑央企中仍将呈现稀缺性。一方面，作为核电建造的领军者，公司有望受益于我国核电审批提速与中长期装机规划扩容，预计未来相关订单仍将维持上行。另一方面，核聚变技术作为未来能源体系的重要方向，其原料可再生、运行安全可控等特性正推动其成为国际科技合作与竞争的重要领域，作为中核集团核心工程平台，公司凭借在核能工程领域的技术储备，未来有望在保持传统核电业务优势的基础上，逐步探索聚变能等前沿技术的工程实现路径。
    盈利预测与评级：由于公司传统工程业务压力仍存，预计对相关业务增速、毛利率以及减值仍构成边际负面影响，因此我们下调公司2025-2026年归母净利润为21.74、27.73亿元（前值为30.56、39.67亿元），并新增2027年归母净利润为33.57亿元，对应EPS为0.72、0.92、1.11元，目前股价对应25-27年PE分别为12、9、8倍，考虑公司有望受益于我国核电审批提速与中长期装机规划扩容，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源行业发展低于预期，相关项目进展不及预期，核电领域安全环保风险

2024年报&2025Q1点评：镁价低迷拖累业绩，关注深加工产品渗透进程

宝武镁业(002182)
    业绩概要：2024年公司实现营业收入89.83亿元（同比+17.39%），归母净利润1.60亿元（同比-47.91%），扣非后归母净利润为1.17亿元（同比-61.17%），对应EPS为0.16元。2025Q1公司实现营业收入20.33亿元（同比+9.08%，环比-22.88%），归母净利润2818万元（同比-53.58%，环比+380%）；
    镁价持续回落，拖累业绩：虽然近年来镁合金在汽车中大型压铸件以及建筑模板等终端领域应用有一定突破，但与此同时新增产能较多导致供需偏宽松，叠加硅铁、煤炭等原材料价格下降等因素，2024年镁价延续回落态势。2024年镁锭平均价格为1.83万元/吨，同比下降17.73%。受此影响，镁合金及压铸产品价格及盈利性皆有下滑，虽然营收层面量增价减基本保持稳定，但毛利率分别为11.48%（-5.54pcts）和9.53%（-2.79pcts）。铝合金方面，报告期内公司加大了深加工产品在整体业务中的占比，通过提升产品附加值，显著增强了铝产品的盈利能力，铝合金及挤压产品毛利率分别为11.23%（+4.95pcts）和11.28%（+1.11pcts）。2024年镁铝深加工占公司营业收入比重达到45.3%（2023年为37.7%），继续保持增长趋势；
    2025年镁价尝试探底：2025年一季度镁锭价格一度跌破1.6万元/吨，击穿了部分镁合金企业现金流成本，带来了一定的主动减产或停产，镁价企稳有所反弹，但由于供需关系依然没有得到实质性缓解，因此持续反弹高度有限。2025Q1整体镁价依然维持环比下降趋势，造成营收和毛利率环比下滑；
    镁铝比持续创新低，关注深加工产品渗透进程：受供需宽松格局影响，镁价持续调整，近一年来镁铝比维持在1.0以下，进入2025年镁铝比更是一度达到有数据以来的历史低位仅有0.81，镁合金从理论经济性角度替代效应日趋凸显。公司全产业链成本优势显著，同时还在持续扩大原镁和镁合金产能，来满足日益增长的镁合金应用需求，巢湖宝镁新建5万吨原镁产能、五台宝镁10万吨原镁和10万吨镁合金扩建项目在建设中、安徽宝镁轻合金项目已于2023年底镁生产线热负荷试车启动。在下游应用开拓方面，2024年3月子公司重庆博奥镁铝与汽车厂商签订超大型镁合金一体化压铸件开发协议，目前已经试模生产；7月公司与汇川动力共同发布镁合金轻量化电驱总成，相比传统铝合金材料结构相比减重2.5-7kg；12月与埃斯顿发布机器人新品，镁合金轻量化设计减轻了原版本11%重量，且在减震、电磁屏蔽、散热等方面表现较好；公司镁合金产品在建筑模板领域也提升了渗透率，部分工地实现了镁铝建筑模板按各50%比例搭配使用。综合来看，我们认为未来镁铝比会长期维持在一个相对健康稳定的水平，同时叠加一体化压铸技术的渗透，也会促进镁合金在大型复杂零部件领域的进一步大规模应用，对于镁合金在汽车、建筑、机器人、航空航天等行业的推广具有战略意义；
    投资建议：虽然受镁价持续低迷影响，公司业绩承压，但得益于较低的原材料价格，镁铝合金深加工产品正在向下游领域不断渗透。长期来看，我们认为应逐步淡化镁价格周期波动，重视公司全产业链布局优势，关注下游应用领域的推广进程。预计公司2025-2027年实现营业收入97/118/138亿元，同比增长8%/21%/17%，实现归母净利润2.0/3.7/6.3亿元，同比增长23%/88%/70%，对应PE62X/33X/19X，给予“增持”评级。
    风险提示：下游需求拓展不及预期，项目投产不及预期，原材料价格波动等。

柿竹园钨矿注入，公司盈利能力大幅提升

中钨高新(000657)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年报和25年一季报。2024年公司实现营业收入147.43亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润9.39亿元，同比增长17.5%；实现扣非归母净利润1.62亿元，同比减少51.4%。单Q4看，Q4实现营业收入45.14亿元，实现归母净利润7.33亿元，实现扣非归母净利润-0.12亿元。2025Q1实现营收33.92亿元，实现归母净利润2.21亿元，实现扣非归母净利润2.0亿元。
    毛利和毛利结构：刀具和精矿产品毛利占比大，盈利水平高。2024年公司整体毛利为32.5亿元，毛利率22.1%，其中切削刀具及工具/精矿和粉末/其他硬质合金/难熔金属毛利分别为10.6/10.8/6.3/2.5亿元，分别占总毛利比例为33%/33%/19%/8%，毛利率分别为33.3%/23.6%/18.6%/10.3%。
    高盈利资产柿竹园公司实现并表，公司钨产业链向矿端延伸。2024年12月，公司收购柿竹园公司100%股权并将其纳入合并范围，柿竹园公司主营钨钼铋多金属矿采选及萤石综合回收、钨精矿冶炼加工和铋系新材料研发。柿竹园公司拥有目前全球在产的最大单体钨矿山，年产钨精矿0.78万吨，郴州钨分公司年产APT1.53万吨。2024年柿竹园公司实现净利润7.0亿元，净利率高达19.7%。目前在产的柿竹园钨多金属矿区受选厂处理能力限制，年矿石处理规模为220万吨左右，公司已启动露天万吨采选技改项目（生产能力300万吨/年），规划于2030年达产；同时，柴山钨多金属矿区计划于2025年投产，达产生产能力50万吨/年，合计350万吨。
    切削刀具及工具：产品结构持续优化，金洲公司2亿支微钻技改扩产提前达产。2024年公司实现数控刀片产量约1.4亿片，约占全国总产量的10%，规模优势显著，同时公司不断优化产品结构，终端产品重心不断移向高附加值、具有明显竞争优势的市场。金洲公司提容扩产2亿支微钻技改扩产项目提前一年实现达产，实现年产6.7亿支产能。全资子公司株硬公司（株钻和金洲公司母公司）2024年实现净利润3.8亿元（未考虑少数股东损益），同比降低34%，或受刀具市场竞争加剧影响。
    盈利预测与评级：公司为中国五矿旗下钨产业的运营管理平台，管理及运营着集矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。柿竹园钨矿注入有望大幅提升公司盈利能力，且后续集团内其他钨矿注入可期。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.8/11.8/12.6亿元，EPS分别为0.47/0.52/0.55元/股，对应PE为20/19/17倍，维持“增持”评级。
    风险提示。钨价大幅下跌风险；刀具市场竞争加剧风险；钨矿注入进展不及预期风险。

2024年报及2025一季报点评：军用工程软件核心企业，营收快速增长，加速布局工业仿真云和物理AI

索辰科技(688507)
    报告摘要
    事件：
    4月22日公司公告，2024年实现营收（3.79亿元，+18.24%），归母净利润（0.41亿元，-27.89%），扣非归母净利润（0.37亿元，-29.25%）；毛利率（71.86%，+2.42pcts），净利率（12.50%，-5.62pcts），2025Q1营业收入（0.39亿元，+21.73%），归母净利润（-0.16亿元，+26.51%）。
    投资要点：
    公司2024年营收同比实现快速增长，202501延续增长态势
    2024年，公司营业收入（3.79亿元、+18.24%），延续了2020年以来快速增长，毛利率（71.86%，+2.42pcts）稳中有升，主要系公司工程仿真软件销售业务收入（2.28亿元，+21.72%）大幅增长所致，且并购后技术服务业务毛利率（56.92%，+23.69pcts）显著提升所致。但受到公司管理费用率（17.95%，+6.10pcts）增长，同时应收账款坏账损失增加导致信用减值损失（0.63亿元）较2024年同期增长0.20亿元，公司归母净利润（0.41亿元，-27.89%）与扣非归母净利润（0.37亿元，-29.25%）均有所下滑。
    公司主营业务分为工程仿真软件、仿真产品开发、技术服务等，下游客户方面，根据公司披露，约80%的收入来自特种市场。
    ①工程仿真软件收入（2.28亿元，+21.72%）快速增长，毛利率（96.39%，+1.27pcts）稳中有升；
    ②仿真产品开发收入（1.37亿元，+4.56%）有所增长，毛利率基本稳定；
    ③技术服务收入（0.11亿元，+678.42%）高速增长，毛利率（56.92%，+23.69pcts）明显提升，我们认为主要系公司在2023年11月收购阳普智能、2024年9月收购富迪广通，同时具体服务内容结构发生变化所致。
    202501，公司实现营业收入（0.39亿元，+21.73%）快速增长，且归母净利润（-0.16亿元）较202401（-0.45亿元）亏损有所收窄。我们认为，公司往年一季度收入占全年比例较小，研发投入对净利润影响相对较大，因此净利润存在波动性，但对全年业绩影响相对有限。
    2024年，公司期间费用率（44.65%，+3.12pcts）有所增长，主要系职工薪酬、折旧摊销费用和中介费增加下，管理费用率（17.95%，+6.10pcts）有所上升所致。而公司研发费用（1.08亿元，+2.55%）依旧保持稳定增长，研发费用率（28.49%，4.36pcts）有所下降，我们认为作为软件领域内的企业，尽管伴随公司业务拓展下收入的快速增长导致研发费用率有所下降，公司研发投入规模依旧有望在中长期保持稳定增长，以确保各业务的核心竞争力。
    资产负债表端，截至2024年底，公司固定资产（1.43亿元，+54.27%），主要系本期购进房屋建筑物和收购富迪广通；商誉（0.63亿元、+54.99%），主要系本期收购富迪广通；应收账款（6.05亿元，+18.64%）持续增长，处于高位。
    CAE软件是国外企业辛断程度最高的工业软件，需求增长叠加自主可控为国产软件带来广阔的发展空间
    CAE软件在产品/工程设计与改进中发挥着重要作用，然而CAE软件涉及学科广，模型复杂，开发难度大，具有很高的技术壁垒。目前国内CAE软件关键技术自主可控程度较低，根据《中国工业软件产业白皮书（2020）》的研究数据，国内95%的研发设计类工业软件依赖进口，其中，CAE软件是国外企业断程度最高的领域，国内市场大部分被ANSYS、达索、西门子、MSC等欧美企业占据。
    由于外部压力、市场环境、需求刺激等因素，国内CAE市场整体在规模上将有显著增长。根据IDC的数据，预计2022-2026年CAE市场CAGR将达到18.4%。我们认为在工业软件自主可控的大趋势下，国产CAE软件的需求增速或将超越行业平均增速。
    公司是首家在A股上市的国产CAE软件企业，技术积累深厚且研发成果丰富
    公司作为首家成功在A股上市的国产CAE软件企业，努力打破欧美厂商在行业内的垫断地位，承担着国内CAE软件弯道超车的重任。基于公司在国内CAE领域的核心技术优势，公司参与了六项国家级重点科研专项及多项省部级重大课题。目前，公司已经形成十四项核心技术，产品涉及流体、结构、光学、声学、电磁、测控、多学科等多个方向，同时持续强化对航空航天、国防装备、船舶海洋等领域具体工程应用场景的研究。
    内生发展与外延并购相结合，公司加快在多个关键领域的战略布局
    公司IPO募集资金25.37亿元，其中计划投入2.83亿元用于研发中心建设项目，重点开发CAE软件核心模块（前处理、求解器、后处理等），自在提升多物理场仿真技术能力；投入2.29亿元用于工业仿真云项目，构建云端仿真平台，提供高性能计算资源与协同设计服务，达产后预计新增收入3.29亿元；投入1.88亿元用于年产260台DEMX水下噪声测试仪建设项目，以生产高精度水下噪声测试设备，拓展海洋工程及军工领域应用，达产后预计新增收入1.87亿元，我们认为，随着深海科技纳入国家战略，该项目对公司业绩的影响有望逐步显现；投入3500万元用于营销网络建设项日，计划新建5个区域营销中心，强化市场覆盖。以上项目预计2026年4月达到预定可使用状态。
    企业并购是工业软件企业特别是行业巨头近二十年来发展的主旋律，ANSYS的发展历经20多次的并购，西门子的并购更是多达40多次。同样的，近年来，公司也不断的收并购和技术整合，实现产品线的互补，进入新的市场和渠道，扩大市场份额。2024年12月，公司战略投资8800万元并购麦思捷。投资完成后，公司持有其55%的股权，为公司产品开辟了大气、每洋环境等领域的应用。2025年2月，公司筹划并购力控科技，拟取得其51%股权，以强化公司在物理AI领域的能力。报告期内，公司还出资设立上海索辰仿真科技有限公司，参投苏州混原光电有限公司，投资北京富迪广通并成为大股东。其中，并购子公司阳普智能在报告期内实现营业收入0.68亿元，超出业绩承诺17.65%；并购子公司富迪广通实现扣非归母净利润339万元，超出业绩承诺13.13%公司通过并购整合优势资源，一方面扩展了公司产品应用领域，刺激收入与净利润的增长，另一方面，也带来工业软件生态整合，促进公司工业软件向云端化转型。
    公司重磅推出物理AI开发及应用平台的全场景解决方案，有望提升产品核心竞争力
    公司紧抓科技前沿发展，通过结合生成式人工智能技术和数字李生技术，推动公司产品和服务达到世界先进水平。2025年3月6日，公司在上海圆满举行物理AI首场天工·开物发布会，公司推出了物理AI系列产品包活：索辰物理AI应用开发平台（天工·开物）及机器人设计训练平台、面向工业装备的设计优化与物理AI训练平台、物理AI电磁环境快速计算引擎、超大规模物理AI生成式流场计算引擎、高精度物理AI雷电预警装备。通过生成式AI的赋能，公司的仿真平台能够自动生成优化的设计方案，极大地提高了设计效率和创新能力。这种融合不仅提升了仿真的准确性，还缩短了产品从概念到市场的周期，为客户带来了显著的经济效益。
    投资建议：
    2024年和2025Q1，公司营收持续增长，针对公司未米的发展，我们有如下观点：
    1、航空航天、国防装备和深海科技等领域正处于快速发展阶段，结合智能制造和工程软件自主可控的大趋势，国产CAE软件快速成长期，需求增长确定性较强。此外，随着AI技术的快速发展，仿真行业正经历前所未有的智能化变革，同时或将为行业创造新的需求。
    2、公司是首家在A股上市的国产CAE软件企业，主要服务航空航天、国防装备以及深海科技等特种领域，具有一定的稀缺性。公司还提前布局工业仿真云和AI前沿技术，有望更好地满足用户需求，增强用户粘性。
    3、公司除了通过内生发展来实现自主技术创新和营销渠道开辟，还积极借助外延并购来快速整合优势资源，开辟市场渠道及客户资源，核心竞争力持续增强。2024年1月16日，新思科技宣布以350亿美元收购ANSYS，参照ANSYS在2023年的净利润，估值水平为70倍PE。索辰科技作为国内工业软件领先企业，仍处于快速成长阶段，可以享受较高的估值水平。基于以上观点，我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为4.79亿元/5.85亿元/7.00亿元，归母净利润分别为0.66亿元/0.83亿元/1.01亿元，EPS分别为0.75元/0.94元/1.13元，首次覆盖给以“买入”评级，给予目标价90元，分别对应120倍/96倍/80倍PE。
    风险提示：订单不及预期风险；应收账款坏账风险；商誉减值风险；并购整合不及预期的风险；行业竞争加剧风险；人才流失风险等。

2024年报及2025一季报点评：业绩符合预期，Q1业绩增速环比改善

通策医疗(600763)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营业总收入28.74亿元（+0.96%，表示同比增速，下同），归母净利润5.01亿元（+0.2%），扣非归母净利润4.96亿元（+3.18%）；2024Q4季度，公司实现营业总收入6.41亿元（-3.18%），归母净利润0.03亿元（+127.95%），扣非归母净利润0.02亿元（+115.18%）。2025Q1季度，公司实现营业总收入7.45亿元（+5.11%），归母净利润1.84亿元（+6.22%），扣非归母净利润1.82亿元（+7.08%）。业绩符合我们预期。
    种植/修复/综合业务保持稳健增长，正畸业务止跌回升趋势：2024年公司门诊量353.34万人次，同比增长5.37%。截至2024年底，公司旗下医疗机构增至89家（含新设及并购），拥有医护人员4324名，开设牙椅3100台。2024年拆分业务来看：1）种植业务收入5.3亿元，同比+10.6%；2）正畸业务收入4.7亿元，同比-5.05%；3）儿科业务收入5.0亿元，同比+0.29%；4）修复业务4.6亿元，同比+1.53%；5）大综合业务收入7.7亿元，同比+1.27%。2025Q1季度，公司总营收同比增长5%，我们估计主要种植业务、综合修复业务拉动整体收入增长，儿科业务保持稳健，正畸业务呈现增速止跌回正趋势。
    2024年毛利率基本稳定，2025Q1净利率同比提升。2024年，公司销售毛利率、销售净利率分别为38.5%（同比-0.03pp）、19.91%（-0.41pp），销售/管理/财务费用率分别为1.11%（+0.08pp）、19.10%（-15.30pp）、-0.79%（+6.17pp）；毛利率基本稳定，管理费用率明显下降，净利率有所下降。2025Q1季度，公司销售毛利率、销售净利率分别44.21%（-0.42pp）、29.02%（+0.23pp），销售/管理/财务费用率分别为6.98%（+0.26pp）、72.56%（+1.22pp）、9.29%（-1.41pp）；整体费用率基本稳定，净利率同比有所提升。
    盈利预测与投资评级：考虑到宏观消费及行业环境变化，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由7.00/8.43亿元下调至5.62/6.33亿元，预计2027年为7.16亿元，对应当前市值的PE分别为32/28/25倍。维持“买入”评级。
    风险提示：医院扩张或爬坡不及预期的风险，医药行业政策不确定性风险。

利润有所增长，创新领域不断扩大领先优势

海格通信(002465)
    主要观点：
    事件描述
    4月26日，公司发布2025年第一季度报告，披露公司2025年第一季度实现营业收入10.40亿元，同比下降9.15%，归母净利润0.46亿元，同比增长7.25%。
    多个创新领域持续取得突破，不断扩大领先优势
    根据公司2025年4月14日发布的《2025年4月11日投资者关系活动记录表》公告显示，公司主营业务覆盖“无线通信、北斗导航、航空航天、数智生态”四大领域，同时前瞻布局AI技术军事化、卫星互联网、低空经济和6G通信等创新领域，并持续取得突破，不断扩大领先优势。AI技术军事化领域，构建人工智能技术底座，前瞻性战略布局无人系统与人形机器人等领域，在行业内具有先发与核心技术优势；卫星互联网领域，公司进一步将业务范围从芯片、应用终端、信关站扩大至网络运营及运维服务领域；低空经济领域，公司推出面向低空活动的飞行管理服务平台“天腾”；6G通信领域，公司推动高带宽、低时延、智能化、融合化应用。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.95亿元/6.85亿元/9.04亿元，同比增速为830.7%、38.5%、32.0%。对应PE分别为52.09倍、37.62倍、28.49倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；北斗产业发展不及预期；存货及应收账款计提风险；公司核心人员变动风险；公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险；公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

中炬高新25Q1点评：静待渠道调整见效

中炬高新(600872)
    主要观点：
    公司发布25Q1业绩：
    Q1：营收11.02亿元（-25.8%），归母净利润1.81亿元（-24.2%），扣非归母净利润1.80亿元（-23.9%）。
    收入：春节错期+渠道调整拖累
    分产品：Q1主业美味鲜实现收入10.8亿元，同比下降25.9%，主因春节错期，叠加渠道库存去化。去除季节影响看，美味鲜“24Q4+25Q1”收入同比下降9.8%，行业需求仍有压力。Q1分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油收入分别同比下滑31.6%/28.6%/50.0%，24Q4前置春节备货影响较大。
    分区域：Q1东部/南部/中西部/北部收入分别同比下降47.7%/19.6%/29.1%/18.7%，南部与北部下降幅度略低。Q1经销商净增118家，渠道下沉持续。
    盈利：规模效应+费投力度提升
    Q1毛利率同比提升1.8pct至38.7%，主因原材料成本下行、供应链优化带来生产费用及物流成本下降。同期，销售/管理费率分别同比上升0.9pct/1.7pct，规模效应走弱，叠加渠道费用投入力度加大是主因。综上，公司归母净利率同比提升0.3pct至16.4%。
    投资建议：维持“买入”评级
    我们的观点：
    我们预计25年公司经营节奏前低后高，渠道库存持续去化下，H2有望迎来环比经营改善。渠道端，聚焦传统渠道下沉+电商扩大曝光；产品端，新品积极推广，同时通过产业并购补齐品类短板。全年收入有望实现稳健增长。
    盈利预测：考虑到公司渠道库存去化进度，我们更新盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入58.0/62.1/67.3亿元（25-26年原值为59.7/66.6亿元），同比增长5.1%/7.0%/8.5%；实现归母净利润9.0/9.9/11.1亿元（25-26年原值为9.6/11.0亿元），同比增长1.0%/9.1%/12.3%；当前股价对应PE分别为17/15/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，市场竞争加剧，区域扩张不及预期，原材料成本超预期上涨。

工程业务收缩拖累增速 股权激励彰显经营信心

华光环能(600475)
    投资要点：
    事件：1）公司发布2024年年报，2024年实现营收91.13亿元，同比下降13.31%；实现归母净利润7.04亿元，同比下降0.37亿或下降4.98%；实现扣非归母净利润3.88亿元，同比下降24%。2）公告2024利润分配预案及2025年中期分红计划，2024年度拟向全体股东每股派发现金红利0.35元（含税），叠加前三季度每股派发0.10元（含税）现金红利，2024年分红总额占2024年归母净利润的比例为61.08%。此外，公司拟在满足条件的情况下实施2025年中期分红，分红金额不超过当期归母净利润的30%。3）发布2025年一季度报告，2025Q1实现营收19.64亿元，同比下降32.25%；实现归母净利润1.29亿，同比下降30.77%；扣非归母净利润1.17亿，同比下降35.23%。
    受电站工程业务收缩、联营企业亏损致投资收益减少等影响，公司2024年业绩承压。2024年公司整体毛利同比下滑1.78亿元，分板块来看，公司项目运营管理/工程与服务/装备制造分别实现毛利11.6/3.4/1.8亿元，同比分别+0.9/-2.2/-0.7亿元。其中，工程与服务板块主要受电站工程收入下滑拖累，其中光伏电站EPC业务收入下降较为明显。同时，联营企业高佳太阳能亏损导致对其投资收益同比下滑1.15亿元，亦导致公司业绩承压。然而公司净利润表现平稳，一方面因公司加强对合同资产管理、余额规模降低，公司资产减值准备计提减少0.82亿元；另一方面不动产搬迁致资产处置收益同比增加1.31亿元亦有贡献。
    受益于项目并购或投产，公司（热电、光伏及环保）项目运营收入规模稳增。项目运营管理板块毛利增长主要源于热电业务增长约0.9亿元。1）热电：截至2024年末，公司控股热电联产项目装机量近1.3GW，其中燃煤/天然气热电联产装机量分别182MW/1104MW；2023年5~6月公司完成对濮院热电、徐联热电、南京燃机的控股收购，2024年公司供热量971.32万吨、同比+18.76%，或为热电业绩增长主要原因；此外公司亦有325MW光伏项目在运，其中2024年增量20.1MW，对电量亦有贡献。2）环保运营服务方面，厨余垃圾处置二期项目投运带动收入增加，但因毛利率小幅下滑1.7pct至29.45%，环保运营服务毛利规模维持稳定。
    装备制造业务：公司把握设备更新机遇，装备销量增长；激烈竞争下，盈利虽短期承压，但海外市场及在手订单为后续业绩奠定良好基础。装备销量增长拉动，装备制造板块营收同比提升20.18%，但受市场竞争激烈影响毛利率下降6.74pct至10.23%，致板块毛利下降约0.7亿元。能源装备方面，2024年公司加大锅炉设备国内外市场拓展，签约中亚、非洲多个项目，锅炉设备销量增长；环保装备方面，公司垃圾焚烧炉和余热锅炉在手订单分别为1.38亿元、5.33亿元。此外公司布局了氢能及火电灵活性改造等领域，其中氢能已中标多个项目。随着公司进一步开拓市场以及新业务业绩放量，装备制造板块业绩有望回升。
    2025Q1业绩受联营企业投资收益减少及工程业务影响，业绩承压。根据公司公告，受参股企业约克空调分红减少0.3亿元及高佳太阳能亏损影响，投资收益同比减少0.36亿元。此外工程业务收入下降亦有影响。
    实施新一轮股权激励计划，期待经营业绩企稳回升。2024年8月无锡市国资委批复同意公司实施限制性股票激励计划；2024年9月公司向150人以7.55元/股授予1308万股。根据激励计划，上述股票分三次解锁，对应2025-2027年业绩考核目标中，扣非归母净利润较2023复合增长率不低于8%，测算对应扣非归母净利润目标值需要分别达到5.95/6.43/6.94亿元。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.34/8.50/8.98亿元，同比增长4.25%/15.73%/5.67%。当前股价对应PE分别为11.9/10.3/9.7倍。公司项目运营类资产贡献稳定现金流，火电灵活性改造、氢能等新业务有望提供业绩弹性。假设2025-2027年每股分红金额维持2024年水平，则当前股价对应2025-2027年股息率约5%。维持“买入”评级。
    风险提示：热价或电价波动风险；原材料价格波动风险；下游市场开拓不及预期等。

锂价下跌拖累公司盈利，民爆盈利稳定增长

雅化集团(002497)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年报和25年一季报。2024年公司实现营业收入77.2亿元，同比减少35.1%；实现归母净利润2.57亿元，同比增长539.4%；实现扣非归母净利润1.6亿元，同比扭亏为盈。单Q4看，Q4实现营业收入17.9亿元，同比减少26.1%，环比减少9.9%；实现归母净利润1.0亿元，同比扭亏，环比增长95.5%；实现扣非归母净利润0.5亿元，同比扭亏，环比增长39.4%。2025Q1实现营收15.4亿元，同比减少17.0%，环比减少14.2%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长452.3%，环比减少19.5%。
    锂盐：锂价下跌拖累公司盈利。1）量增：2024年实现锂盐销量4.8万吨，同比增长63%。2）价跌：锂盐销售均价8.6万元/吨，同比降低70%。3）本降：锂盐单
    吨成本8.6万元/吨，同比降低68%。4）盈利亏损：24年锂盐毛利为0，三家锂盐公司净利润亏损5亿元，锂盐折合净利亏损1万元/吨。
    锂矿：KMC锂矿放量有望实现降本。津巴布韦KMC（持股60%）二期于24年11月全线投产，一二期具备年产35万吨锂精矿产能，公司锂精矿自给率有望大幅提升。李家沟锂矿（持股37.25%）具备18-20万吨锂精矿产能，于2023年开始试生产，优先供给国理公司。
    民爆：盈利稳定增长，海外民爆打开增长空间。2024年公司民爆业务实现毛利12.3亿元，同比增长14%，毛利率为38%，同比提升6pct。公司民爆集团子公司24年实现净利润6.9亿元，同比增长24%，盈利水平和增长能力较强。公司将依托在民爆领域的成本及效率优势、扎根于津巴布韦和澳洲的区位优势，加大在非洲和澳洲区域民爆业务的拓展力度，实现海外矿服业务迅速发展，为公司民爆业务带来新增长点。
    盈利预测与评级：公司民爆业务盈利稳步增长，向非洲和澳洲海外拓展打开增长空间。锂盐方面，公司是氢氧化锂龙头，头部客户订单稳定，产能稳步扩张，锂矿放量后有望实现降本，伴随锂价底部企稳后公司锂盐盈利有望触底回升。我们预计公
    司2025-2027年归母净利润分别为8/10/13亿元，对应PE为16/13/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示。锂价大幅下跌风险；锂盐客户流失风险；民爆海外业务拓展不及预期风险。

生猪出栏量快速增长，25Q1成本降至12.4元

神农集团(605296)
    主要观点：
    2025Q1归母净利润2.29亿元，一季末资产负债率27.8%
    公司公布2024年报和2025年一季报：2024年实现收入55.84亿元，同比增长43.5%，归母净利润6.87亿元，扣非后归母净利润6.97亿元，同比均扭亏为盈；2025Q1实现收入14.7亿元，同比增长36%，归母净利润2.29亿元，同比扭亏为盈。2025年一季末，公司资产负债率27.8%，较2024年末微升0.4个百分点。
    2025年生猪出栏目标320-350万头，2027年出栏计划突破500万头2024年，公司生猪出栏量227.15万头，同比增长49.4%，基本完成全年出栏目标230-250万头，其中，销售商品猪212.21万头，同比增长42.8%。2024年12月末，公司能繁母猪存栏量12.1万头，随着2025年云南和广西战区在建产能全部投产，2025年出栏量有望达到320-350
    万头，2025Q1公司生猪出栏量已达到86.04万头，同比大增73.2%，其中，销售商品猪63.95万头，同比增长33.3%。截止2025年3月末，公司能繁母猪存栏量12.8万头，力争年底达到16万头；公司计划每年新增能繁母猪约4万头，2027年生猪出栏量争取突破500万头。
    生猪完全成本持续回落，2025Q1降至12.4元/公斤
    2024年公司生猪完全成本不断下降，全年平均完全成本约13.9元/公斤，Q4降至13.7元/公斤，2025Q1大降至12.4元/公斤。公司成本持续下降的主要原因包括：①坚持新项目投产即满负荷工作，淘汰落后产能，管理不断优化，硬件智能化升级，争取做到标准化投产运营，持续保持高效；②坚持高健康度的发展理念，从新项目筹备到落地运行，都秉承高健康度理念，猪只健康度稳定，不断提升健康水平。2024年，公司重大疫病病原（如非洲猪瘟、蓝耳病、PED、伪狂犬）阴性群体数量目标在2023年基础上提升逾30%，为后续养殖端降低动保成本奠定良好基础；2025年养殖部推动支原体净化项目，进一步降低动保成本和健康成本；③遗传基因指数不断提升，每年优化育种引种策略；④优化考核机制，通过组织架构优化、体系化管理、全链条考核等方法使上下游团队目标一致、上下一心；⑤随着规模提升，采购团队和期货团队
    的不断成长，原料采购水平与优秀企业差距不断缩小，原料采购成本下降明显；同时，养殖规模提升也带动饲料产能利用率不断提高，从而带动饲料制造成本的下降。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司生猪出栏量350万头、450万头、500万头，同比分别增长54%、29%、11%；公司实现主营业务收入65.37亿元、78.18亿元、89.35亿元，同比分别增长17.1%、19.6%、14.3%，对应归母净利润10.05亿元、11.76亿元、16.13亿元，同比分别增长46.4%、16.9%、37.2%，归母净利润前值2025年10.68亿元、2026年8.24亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了2025-2026年生猪出栏量、猪价和成本预期，维持公司“买入”评级不变。
    风险提示
    生猪疫情；猪价下跌幅度超预期。

公司信息更新报告：一季度肉制品承压，屠宰规模及盈利均较快增长

双汇发展(000895)
    一季度业绩有所承压，维持“增持”评级
    公司发布2025年一季报。2025Q1实现收入143.0亿元，同比-0.1%；归母净利润11.37亿元，同比-10.6%，一季度业绩略有承压。我们维持2025-2027年盈利预测，预计公司归母净利分别为52.4、55.1、58.2亿元，EPS分别为1.51、1.59、1.68元，当前股价对应PE分别为16.5、15.7、14.9倍。公司产业链布局完善、龙头地位稳固，是稳健价值投资标的，维持“增持”评级。
    终端去库影响肉制品销量，吨利保持高位运行
    2025Q1肉制品实现营收55.8亿元，同比降17.8%，拆分量价来看销量/单价分别约为31万吨、17.9元/公斤，同比分别-17.4%、-0.5%，主因终端消费拉动不足、终端去库存影响，同时新渠道增量未能弥补传统渠道下降，专业化改革的效果尚未有效体现。利润端，2025Q1肉制品吨利约4729元，受2024Q1高基数影响同比降5.3%，但仍维持高位，营业利润14.8亿元，同比降21.7%，营业利润率为26.5%。展望全年，2025年肉制品原料成本预计持续低位运行，公司计划加大市场推广投入，并推出吨利相对较低的高性价比产品，销量有望实现增长，吨利维持高位的同时略低于2024年。
    屠宰规模及盈利增长较好，养殖业务持续改善
    2025Q1屠宰业务实现营收70.0亿元，同比增6.1%，营业利润1.2亿元，同比增长24.7%，营业利润率为1.7%，整体表现较好。2025Q1生鲜产品销量约45万吨，同比增12.6%，单价15.4元/公斤（同比-5.8%），主因客户数量增加及网点扩张顺利。展望2025年，猪价预计仍处于较低水平，行业竞争有望弱化，叠加公司加强市场开发及经营水平，屠宰规模有望稳步提升，盈利基本保持稳定。养殖业方面，2025Q1收入同增30.7%，减亏1.4亿元，一季度公司生猪、肉鸡出栏量均同比增长，养殖成本均同比下降，养猪业和禽产业的经营均同比减亏。展望全年，公司将继续加强管理提升，强化成本管控，预计全年经营成绩有望继续改善，四季度养殖成本可以降至行业平均水平。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场扩展不及预期、原材料价格波动风险等。

2024年年报及2025年一季报点评：自持规模持续增长，海外电站建设提速

晶科科技(601778)
    事件：2025年4月，公司发布2024年年度报告以及公司2025年一季报，根据公告，2024年全年公司实现营业收入47.75亿元，同比+9.25%，实现归母净利润3.24亿元，同比-15.39%，实现扣非归母净利润1.48亿元，同比-41.00%。分季度看，24Q4公司实现营业收入8.85亿元，同比+2.07%，环比-54.99%，实现归母净利润1.05亿元，扣非归母净利润-1.37亿元；25Q1公司实现营业收入11.12亿元，同比+43.00%，环比+25.65%，实现归母净利润-0.35亿元，扣非归母净利润-0.34亿元。公司24年营业收入增长主要系公司自持电站装机规模增加致发电量和发电收入提升，同时户用光伏电站滚动开发业务营收规模增长所致，归母净利润下降主要系报告期内光伏行业弃光限电率进一步提升，同时受制于电力市场政策环境变化，公司处置长期股权投资产生的投资收益下降所致。
    自持规模稳步扩大，发电量同比提升。截至2024年底，公司自持电站装机容量达到6.45GW，同比+20%。其中新增装机并网约1.88GW，较2023年同比-20%。24年公司自持电站发电量为67.14亿千瓦时。同比+27%。截至24年底，公司地面电站持有规模3.98GW，全年新增并网0.96GW，主要集中在广东、青海、安徽、福建以及中东地区，公司开发团队在开发业务类型和合作模式上均实现新突破，积极拓展火电灵活性改造、风火光打捆、数据中心负荷、源网荷储定制开发等多元化开发模式。全年合计获取国内地面电站开发指标3.35GW，其中光伏2.79GW，风电560MW，进一步丰富了项目资源储备，为公司电站业务的高质量可持续发展提供长期支撑；工商业方面，公司24年底自持规模1.39GW，全年新增186MW，面对分布式入市政策预期，公司持续优化客户结构与项目，新增签约307MW，其中包括与京东、腾讯的项目合作。户用方面，24年底公司自持规模1.08GW，全年新增733MW，建档548MW，重点向合作共建预收购模式转型。
    储能业务陆续放量，海外电站建设加速。截至24年底公司自持独立储能电站规模298MWh，全年新增网侧储能55MWh、用户侧储能18MWh，新增获取备案储能项目容量超1,970MWh。与此同时，依托于过去开发储备的大量资源，公司目前已有多个储能项目超GWh纳入推进计划中。此外，公司加大海外市场开发力度，截至24年底，公司海外项目储备超2.4GW，包括光储、数据中心配套等多种类型，有望为公司业绩增长提供支撑。
    投资建议：我们预计公司25-27年营收分别为64.46/67.67/70.55亿元，归母净利润分别为4.59/5.72/6.88亿元，对应PE分别为20x/16x/13x。公司电站运营业务基本盘稳健，海外电站建设加速，储能业务即将放量，维持“推荐”评级。
    风险提示：需求不及预期、市场竞争加剧、市场开拓不及预期等。

公司事件点评报告：股权激励提升团队凝聚力，数据中心液冷产品打造第二增长曲线

溯联股份(301397)
    事件
    公司近期公告：1）2024年报：报告期内公司实现营收12.42亿元，同比增长22.89%，实现归母净利润1.23亿元，同比下降18.72%；2）2025一季报：报告期内公司实现营收3.39亿元，同比增长47.22%，实现归母净利润3351.22万元，同比增长3.08%；3）拟向激励对象以17.35元/股价格授予限制性股票；4）每10股派发现金红利8元，以资本公积金每10股转增3股。
    投资要点
    营收增长稳健，净利润有所承压，静待降本措施奏效
    2024年公司实现营收12.42亿元，同比增长22.89%，主要是客户增加、新产品持续上量所致，实现规模净利润1.23亿元，同比下降18.72%，扣非净利润1.08亿元，同比下降17.62%，主要是因为产品降价、期间费用有所升高、政府补助减少所致。分产品来看，汽车流体管路及总成/汽车流体控制件及精密注塑件分别实现营收10.83/1.42亿元，分别同比增长22.93%/31.93%，对应毛利率分别为21.81%/26.02%，分别同比减少5.78/增加3.38pct。公司销售/管理/研发/财务费用率2.56%/4.83%/5.29%/-0.53%，分别同比-0.46/-0.85/+0.22/+0.40pct，期间费用率为12.15%，同比下降0.69pct，期间费用控制良好。
    2025Q1公司实现营收3.39亿元，同比增长47.22%，实现归母净利润3351.22万元，同比增长3.08%，利润增速依然小于营收增速，后续公司将采取一系列降本增效措施来提供利润增速：一方面通过集中采购、战略谈判及与供应商、客户联动进行设计变更、材料替代等VA/VE手段，持续优化采购品成本；另一方面公司将强化战略协同机制，与各区域工厂联合成立“成本优化小组”，推动产品设计、制造等全过程降本，试点“动态预算管理”，实时监控采购成本波动，期待公司降本措施奏效。
    UQD研发成功，数据中心液冷产品打造第二增长曲线
    在夯实传统车用尼龙管路业务的同时，公司也在积极布局液冷热管理产品领域，打造第二增长曲线。公司在电池储能液冷管路、连接件及各类阀件等零部件上积累了大量核心技术，部分已申请并获得了专利。公司生产的带双向断开自动密封功能，支持电池模块单独断开实现系统热插拔的连接件已经批量应用在电池储能系统的电池模块以及补液组件中。
    2024年11月22日公司成立子公司溯联智控，独立发展储能及算力热管理液冷产品业务，利用公司的液冷产品和技术积累以及行业资源，开拓智能算力硬件市场。产品主要针对智能算力中心、以液冷为主要散热方式的服务器及个人电脑等应用，开发包括UQD在内的快速连接件、液冷管路、注塑件及其他散热部件和流体控制部件。公司是按照OCP(开放计算项目)技术规范和标准进行开发的，其中UQD（应用于数据中心液冷的通用快速断开接头）产品已经开发成功，数据中心液冷产品将成为公司新的业绩增长点。
    限制性股票绑定员工利益，利于公司长期发展
    公司公告了限制性股票激励计划草案，包括第一类限制性股票激励计划和第二类限制性股票激励计划两部分，授予价格均为17.35元/股，业绩考核指引均为触发值2025-2027年净利润分别为1.41/1.69/2.03亿元，目标值2025-2027年净利润分别为1.49/1.78/2.14亿元，年均复合增速均为20%。第一/二类限制性股票的激励对象分别有7/27人。公司实施限制性股票激励计划，能够进一步完善长效激励机制，绑定核心团队与公司长期发展利益，为持续增长注入内生动力。
    盈利预测
    由于市场竞争激烈，公司传统主业毛利率承压，我们小幅下调公司的盈利预测，预测公司2025-2027年净利润分别为1.73、2.41、2.99亿元，EPS分别为1.45、2.01、2.49元，当前股价对应PE分别为25、18、15倍，我们认为公司传统尼龙管路业务稳中有升，数据中心液冷业务有望实现0到1突破，仍然维持“买入”投资评级。
    风险提示
    新能源汽车销量不及预期、数据中心业务产品和客户拓展不及预期，原材料价格上涨、股权激励进展低于预期、市场竞争加剧等。

多重因素影响业绩，看好全年趋势向上

国科军工(688543)
    主要观点：
    事件描述
    4月29日，公司发布2025年第一季度报告，披露公司2025年第一季度实现营业收入1.25亿元，同比下滑32.11%，归母净利润0.29亿元，同比下滑12.96%。
    多重因素影响业绩
    2025年第一季度，受上游火工品等配套件交付滞后，影响生产及交付进度所致，公司2025年第一季度营业收入出现下滑；受营业收入下降以及产品结构变化导致综合毛利率降低，以及本期确认股份支付费用共同所致，公司2025年第一季度归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润出现下滑；研发投入方面，2025年第一季度研发投入占营业收入比例有所增加，凸显公司在研发投入方面的力度。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.45亿元、2.97亿元、3.60亿元，同比增速为23.1%、21.4%、21.2%。对应PE分别为37.18倍、30.64倍、25.28倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期，项目进展不及预期、存货及应收账款计提风险、公司核心人员变动风险、公司或公司管理层因触发相关法律法规被罚风险、公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险。

24年业绩符合预期，新品上市带来增长动能

祥生医疗(688358)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，实现收入4.7亿元（-3.1%），实现归母净利润1.4亿元（-4.1%）。同日，发布2025年一季报，实现收入1.3亿（-9.2%），实现归母净利润4161万元（-8.6%）。24年业绩符合预期，新品上市带来增长动能。
    24年业绩符合预期，毛利率基本维持稳定。祥生医疗基本盘在海外市场（海外业务24年占比86.5%）。海外市场24年有所承压，其中主要因为美洲市场有所下滑，系经济波动带来的需求下滑。分季度看，2024Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入1.41/1.07/1.15/1.06亿元（-14.9%/-18.5%/+8.8%/+29.8%），单季度归母净利润分别为0.46/0.36/0.17/0.42亿元（-13.3%/-39.8%/-42.1%/+733.9%）。从盈利能力看，24年毛利率为59%（+0.2pp），基本维持稳定。
    便携小型化超声持续发力，智拓多元诊疗新境。公司持续保持小型化超声技术优势，以SonoEye掌上超声为代表的小型化系列产品，在全球范围内达到领先水平。基于多年来便携小型化技术的积累，公司推出的笔记本智能超声SonoAir系列产品，在笔记本超声领域表现优异，以强有力的蓄电能力、新颖超薄的外观设计、先进的成像技术为基础，通过人工智能云平台SonoAI再赋能，形成的SonoAir智能超声解决方案荣登英国BBC“女性健康”专栏，海外影响力持续扩大。
    推出乳腺人工智能超声机器人，助力基础疾病快速筛查。公司坚持在超声设备及衍生领域的不断投入，积累了包括“乳腺人工智能超声机器人”、“视觉识别和分析”、“机器人运动精密控制”等在内的多项创新产品和技术。以“乳腺人工智能超声机器人”为例，该技术针对近年来全球发病率最高的癌症-乳腺癌，着眼于解决目前国内乳腺癌群体性筛查困境，结合超声、机器人和人工智能技术，实现大范围的患者筛查入口，建立乳腺健康的筛查+转诊+治疗机制。此外，AI相关软件技术赋能全超声产品线，助力公司产品的全球销售。
    盈利预测与投资建议。公司是国产超声医学影像设备龙头之一，以便携超声为差异化特色。预计2025-2027年归母净利润分别为1.7、1.8、2亿元，考虑到公司在笔记本便携式超声及AI方面的竞争优势，建议持续关注。
    风险提示：海外市场拓展不及预期风险、研发失败风险、汇率波动风险、产品升级失败风险。

24年业绩符合预期，股权激励彰显信心

伟思医疗(688580)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，实现营收4亿元（-13.4%），归母净利润1亿元（-25.2%），同日，公司发布2025年一季报，实现营收9591万元（+9.4%），归母净利润3322万元（+52.7%）。2025年4月25日，公司发布股权激励方案，首次及预留授予的限制性股票第一个归属期以2024年营业收入为基数，2025年营业收入增长率不低于18%。第二个归属期以2024年营业收入为基数，2026年营业收入增长率不低于40%。股权激励方案彰显公司对未来业绩的信心。整体来看，24年业绩符合预期。
    24年业绩符合预期，股权激励彰显信心。分季度看，24Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为0.88/1.04/1/1.08亿元（-8.2%/-16.4%/-10.5%/-17%）。单季度归母净利润分别为0.22/0.28/0.29/0.24亿元（-27.7%/-31.2%/-8.3%/-31.2%）。从盈利能力看，24年毛利率65.4%（-6.3pp），系会计准则调整影响，剔除此项因素后，实际毛利率较为稳定。后续新品迭代（如盆底电刺激工作站、皮秒激光、导航机器人）将支撑毛利率稳定；24年四费率45.3%，其中销售费用率下降较为明显。25Q1收入端有所增长系医疗设备领域招标数量有所增长以及市场整体回暖。
    磁刺激、电刺激及激光射频类产品有所下滑。主要因为医疗设备市场需求增长动能不足，叠加公司战略及团队调整。此外，由于外部经济环境的影响，24年终端价格有下降。全年来看，磁刺激类收入1.72亿（-13.9%）、电刺激类收入3667万元（-42%）、电生理收入6494万元（+0.2%）、激光射频收入2954万元（-21%）、耗材/配件收入7933万元（+4.1%）。
    持续丰富产品管线，夯实中长期竞争力。自动导航的MagNeuro ONE系列经颅磁刺激产品2024上半年已顺利完成取证上市流程，在传统经颅磁刺激仪的基础上，引入了脑部磁共振相关医学影像处理分析系统，可实现经颅磁刺激治疗自动阈值检测、靶点精准定位、智能实时随动等特点。Vishee NEO系列电刺激产品，作为公司康复物理因子治疗领域的迭代新品，于2024年下半年正式取证并推向市场。公司目前已经形成了覆盖人体上下肢、全周期康复评估和训练的运动康复机器人产品矩阵，且目前公司康复机器人产品已与公司磁刺激、电刺激、冲击波等其他康复理疗类产品充分结合，共同构建了覆盖神经康复、运动康复、重症康复、老年慢性病康复等多种康复亚专科建设精品解决方案。
    盈利预测。预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.3亿元、1.5亿元、1.8亿元，EPS分别为1.41元、1.59元、1.84元。考虑到公司在康复领域中盆底和产康、精神康复、神经康复等细分赛道的龙头优势明显，建议持续关注。
    风险提示：研发失败风险、新品放量不及预期风险、政策风险。

良信股份点评：优质低压电器龙头，新的成长期有望到来

良信股份(002706)
    事件：1）近期，良信股份发布2024年报，2024年公司营收42.38亿元，同比下降7.57%；归母净利润3.12亿元，同比下降38.92%；扣非归母净利润2.59亿元，同比-41.61%。
    2）近期，良信股份发布2025年一季报，2025年一季度公司营收10.89亿元，同比增长15.53%；归母净利润1.03亿元，同比增长15.15%；扣非归母净利润1.00亿元，同比增长15.92%。
    点评：
    公司是低压电器优质龙头，业绩有望见底向上。良信股份是国内低压电器行业高端市场的领军企业，产品覆盖配电电器、终端电器、控制电器等领域。从季度业绩看，公司业绩有望走出低谷：2025年一季度公司业绩已显著回暖，收入净利润实现正增长，毛利率已回升至31.56%（结束过去三个季度的下降趋势）。公司积极拓展新能源、数据中心等市场，且通过大客户策略持续深耕，未来业绩持续向好可期。
    受益于智能化、新能源等新场景需求，低压电器行业增长持续性强。1）低压电器行业正加速向智能化、场景定制化演进。从增量需求看，新能源（风电/光伏/储能）、数据中心等高增长领域需求强劲：风电装机加速、储能商业化提速驱动电气配套放量；在AI行业大发展背景下，数据中心建设和升级需求强劲，高端断路器、智能配电系统需求快速增长。2）未来海外市场有望成为新的增量，东南亚基建升级、欧洲能源转型推动低压电器出口。头部企业如良信股份受益明显。
    “两智一新”战略+海外市场拓展，公司未来成长空间广阔。1）公司近几年在“两智一新”战略指导下，不断推出适配新能源、智算中心、智能楼宇、新能源汽车等场景的高端解决方案并逐步实现行业重点客户拓展及样板点项目的打造。2）在海外市场，公司正通过UL认证、差异化市场策略拓展东南亚、欧洲等区域，与华为、维谛等重点客户的合作拓展将加速海外市场份额的提升。3）产品力是长期持续成长的根基：2024年公司研发费用3.25亿元，占营收7.66%；公司聚焦开发全新一代LAZZEN低压元件系列产品，打造更高性能的产品，也将强化固态、AI前沿技术成果应用。
    投资评级：
    我们预计公司2025-2027归母净利分别为4.28/5.33/6.79亿元；公司低压电器产品有望持续拓展新领域、新市场，未来持续受益于AI+新能源市场发展；维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、新业务不及预期

检测试剂收入增长63%，内生+外延打造诊疗闭环

圣湘生物(688289)
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营业收入14.58亿元（yoy+44.78%），归母净利润2.76亿元（yoy-24.23%），扣非归母净利润2.02亿元（yoy+182.25%），经营活动产生的现金流量净额2.74亿元（yoy+530.34%）。2025Q1实现营业收入4.75亿元（yoy+21.62%），归母净利润0.92亿元（yoy+13.22%）。
    点评：
    呼吸道检测试剂放量，检测试剂收入同比增长63%。2024年得益于呼吸道、妇幼健康、血源感染性疾病、测序等产线协同发展，公司实现营业收入14.58亿元（yoy+44.78%），展现出较好的成长性，分业务来看，试剂业务收入12.74亿元（yoy+62.69%），检测服务收入6638万元（yoy+11.43%），仪器业务收入8332万元（yoy-43.82%），我们认为试剂业务的快速增长主要是受呼吸道检测试剂放量增长所驱动，2024年公司陆续推出副流感病毒1、2、3型核酸检测试剂、人偏肺病毒核酸检测试剂，进一步完善了呼吸道“6+X”门急诊快速核酸检测方案，并创新性打造“医院为支撑，社区为平台，居家为基础”的“三端合一”模式，提升大众健康管理的可及性，也进一步夯实了公司在呼吸道检测领域的领先地位。从盈利能力来看，由于高毛利试剂收入占比提升，公司销售毛利率提升6.37pp达77.91%，销售费用率和管理费用率分别为34.28%（yoy-1.31pp）和17.26%（yoy-1.54pp），未来随着公司持续降本增效，盈利能力有望不断提升。
    “内研”+“外延”双轮驱动，丰富产品矩阵，打造诊疗闭环。公司积极践行打造“诊断+治疗”一体化健康方案的战略，一方面加码研发，以创新力持续锻造产品力，推出了多款具有创新性和前瞻性的新产品，如乙型肝炎病毒核糖核酸（HBV RNA）检测试剂，有力弥补了现有乙肝临床诊疗指标的不足，2025年上市的SansureSeq1000高通量测序仪，有望抢占国产替代窗口期，药物基因组学产品矩阵覆盖6款新品，成功搭建起药物基因组学领域常用药物基因检测的产品矩阵。另一方面，公司推动外延投资，通过投资真迈生物、英国QuantuMDx、深圳安赛诊断、加拿大Sepset、美国FirstLight，强化公司在基因测序、POCT、免疫诊断、脓毒症快速诊断、快速药敏检测等领域的布局，2025年，公司收购中山海济，布局生长激素领域，为患儿提供更加优质、高效的从筛查、诊断到治疗的全方位诊疗服务。我们认为公司通过“内研”+“外延”，有望强化技术实力和整体解决方案提供能力，为长期可持续发展奠定基础。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为20.25、24.67、29.71亿元，同比增速分别为38.9%、21.8%、20.4%，实现归母净利润为3.68、5.00、6.37亿元，同比分别增长33.4%、35.9%、27.5%，对应2025年4月30股价，PE分别为31、23、18倍，维持“买入”投资评级。
    风险因素：市场需求提升不及预期；产品研发进度不及预期；市场竞争加剧风险。

公司信息更新报告：减值落地轻装上阵，盈利能力稳步提升

伊利股份(600887)
    2025Q1收入稳健增长，盈利能力有望稳步提升
    公司2024年实现收入1157.8亿元，同比-8.2%；归母净利84.53亿元，同比-18.9%，其中2024Q4收入267.4亿元，同比-7.0%；归母净利-24.16亿元，同比-330.4%。2025Q1收入330.2亿元，同比+1.5%；归母净利48.74亿元，同比-17.7%。同时，公司拟每股分红1.22元，分红率92%，叠加回购金额共占归母净利润的100.4%。考虑到终端需求仍较弱，我们下调2025-2026年归母净利为108.1、116.4（前值115.6、126.0）亿元，新增2027年归母净利为124.1亿元，EPS为1.70、1.83、1.95元，当前股价对应PE为17.5、16.3、15.3倍。公司布局多元品类、完善渠道矩阵、夯实品牌力，盈利能力有望稳步提升，维持“买入”评级。
    2024Q4备货谨慎液奶承压，2025Q1环比改善
    2024Q4公司液奶/奶粉/冷饮业务同比分别-13.1%/+8.7%/+23.7%，2025Q1同比分别-3.1%/+18.6%/-5.3%。（1）液奶：春节备货期间，公司基于需求疲软的判断采取谨慎态度，液奶收入承压，但库存水平始终保持健康；2025Q1液奶收入降幅环比收窄。2024年公司液体乳仍稳居行业第一，其中常温奶持续市场份额第一，低温奶逆势增长。（2）奶粉：2024年公司婴配粉市占率达17.3%，成人粉市占率提升至24%，稳居行业第一。（3）其他：冷饮连续30年位列第一，新品收入占比超20%；奶酪业务把握消费趋势，2C和2B业务均实现稳健增长。
    2024Q4盈利承压主因澳优商誉减值，2025Q1扣非净利率明显提升
    2024Q4公司毛利率30.8%（YoY-0.7pct），费用率23.4%（YoY-1.3pct），归母净利率-9.1%（YoY-12.7pct），主因计提澳优商誉减值30.37亿元导致资产减值损失大幅增加，对利润率的影响为15%。2025Q1毛利率37.7%（YoY+1.9pct），主因业务结构优化和原奶红利，销售/管理费用率分别同比-1.5pct/-0.7pct，费用投放效率持续提升。归母净利率14.8%（YoY-3.4pct），主因2024Q1出售资产影响下的高基数效应，扣非净利率为14.0%（YoY+2.6pct）明显提升。
    未来轻装上阵，全年有望稳健增长
    公司2025年经营目标为收入/利润总额分别实现1190/126亿元，同比分别+2.8%/+24.4%。展望全年，促消费政策及上游出清预计带动供需同步改善，收入端有望实现稳健增长。原奶成本继续触底叠加产品结构优化支撑毛利率提升，同时费用投放持续优化，盈利能力提升趋势明显；此外，澳优减值落地后公司轻装上阵，利润有望实现较大幅度增长。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。

2024年报&25年一季报点评：业绩符合预期，多产品矩阵保障业绩平稳

方盛制药(603998)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营收17.77亿元（+9.15%，同比增长9.15%，下同），归母净利润2.55亿元（+36.61%），扣非归母净利1.93亿元（+44.61%）；单Q4季度，公司实现营收4.30亿元（+3.84%），归母净利润0.27亿元（-39.59%），扣非归母净利润0.3亿元（+155.03%），业绩基本符合预期。2025年Q1，公司实现营收4.18亿元（-4.62%），归母净利润0.88亿元（+25.74%），扣非归母净利润0.71亿元（+31.41%）。
    心脑血管疾病用药表现较好，呼吸用药有所承压。分行业来看，2025年Q1，公司工业收入实现3.9亿元，收入略有下滑，主要系部分产品集采及价格联动影响。医疗业务及其他收入下滑主要系合并报表范围改变所致。具体来看，25Q1心脑血管收入1.28亿元（+15.12%），毛利率提升至83.94%（+3.54pct），主要系依折麦布片、血塞通片等产品销售增长较好；抗感染用药收入0.23亿元（+15.16%），主要系头孢克肟销售增长；呼吸系统用药实现收入0.45亿元（-35.75%），主要系季节性、疾病图谱变化等；骨骼肌肉系统用药为0.89亿元，营收略有下滑，主要系藤黄健骨片已全面执行集采，产品单价降幅较大，但覆盖数量持续提升，销售量同比增长约7%。
    “创新药+集采药”双轮驱动布局成效显著。公司持续聚焦中药主业，中药创新药方面，玄七健骨片通过精准定位骨关节健康市场，配合学术推广，上市销售次年销售额突破1亿元，2025Q1实现销售量同比增长超90%，成为增速最快的战略品种；小儿荆杏止咳颗粒2024年销售量同比增长超过70%，未来将结合流行病学数据优化生产计划，并积极开展产品上市后再研究，开拓成人型支气管炎适用症。2024年，公司销售毛利率为71.85%（+3.75pct，同比提升3.75个百分点，下同），主要系工业收入及毛利率提升，核心产品尤其是心脑血管、骨骼慢病用药呈现稳健增长态势。2024年销售净利率提升至14.06%（+3.03pct），2025Q1，公司销售净利率提升至21.22%（+5.65pct），主要系销售费用率下滑至33.73%（-9.35pct）。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司深化营销网络建设，前期销售费用投入加大，我们将2025-2026年归母净利润由3.12/3.96亿元下调为3.09/3.77亿元，2027年归母净利润预计为4.50亿元，对应PE估值为14/11/9X。维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧风险，研发不及预期风险等。

业绩稳健发展，线性驱动项目未来可期

恒立液压(601100)
    主要观点：
    公司发布2024年年报和2025年一季报
    2024年公司实现营业收入93.90亿元（+4.51%）；归属于上市公司股东的净利润25.09亿元（+0.40%），扣非后归母净利润为22.85亿元（-6.61%）；经营活动产生的现金流净额为24.79亿元（-7.40%）；加权平均净资产收益率为16.81%，同比减少1.88pct。2025年一季度，公司实现营收24.22亿元（+2.56%），归母净利润6.18亿元（+2.61%），扣非后归母净利润为6.82亿元（+16.42%）。
    液压油缸产品结构改善，非工程机械行业产品持续放量
    2024年工程机械行业景气度仍处于周期底部，同时公司为建设海外产能以及布局电动化业务进行大幅资本开支，但公司2024年业绩依然稳健增长。具体来看，公司液压油缸产品收入47.61亿元，较去年同期增长1.44%，且毛利率比上年增加1.41pct，主要得益于产品结构的改善；液压泵阀及马达产品营收35.83亿元，较去年同期增长9.63%，毛利率比上年增加0.35%，主要系挖掘机泵阀产品份额持续提升，工业领域液压逐步放量。在非工程机械领域，公司为处于行业领先地位，持续加大研发投入，开发了基于音圈电机的工业比例伺服阀，以4ms行业最快响应速度，实现了工业控制领域“即时响应、精准执行”的终极追求。
    国际化初显成效，线性驱动项目加速发展
    近年来，公司加快国际化战略实施步伐，加大了在欧洲、北美、东南亚等海外市场的市场开发力度和投资力度。2024年公司海外业务收入合计20.74亿元，同比增长7.61%，营收占比22%。电动化方面，报告期内公司扎实推进线性驱动器项目建设，在2年的筹备期内完成了包括精密滚珠丝杠、行星滚柱丝杠、直线导轨等数十款产品的研发。2024年9月产线设备具备完整加工能力，公司与国内客户开展广泛对接送样，目前该项目已进入批量生产阶段。
    投资建议
    我们看好公司长期发展，根据2024年年报情况，修改之前盈利预测为：2025-2027年营业收入预测为103.22/119.21/138.03亿元（2025-2026年前值为111.2/129.6亿元），归母净利润为27.87/33.23/38.97亿元（2025-2026年前值为30.1/35.6亿元），以当前总股本13.41亿股计算的摊薄EPS为2.08/2.48/2.91元（2025-2026年前值为2.24/2.65元）。当前股价对应的PE倍数为36/30/26倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）高端液压件核心技术难以突破；2）国内基建政策支持不及预期；3）下游整机厂需求不及预期；4）非挖领域及海外市场拓展不及预期；5）市场风险；6）汇率风险；7）原材料价格波动风险。

清洁能源主业稳中向好，高分红彰显股东回报

联美控股(600167)
    事件：公司发布2024年度报告及2025年一季报，2024年公司实现总营业收入35.09亿元，同比增长2.87%；实现归母净利润6.59亿元，同比减少23.29%；实现扣非归母净利润6.8亿元，同比减少19.21%；基本每股收益0.2935元/股，同比减少22.69%。2025年一季度，公司实现总营业收入16.98亿元，同比减少1.06%；实现归母净利润6.18亿元，同比增长9.56%；实现扣非归母净利润6亿元，同比增长3.54%；基本每股收益0.2779元/股，同比增长11.38%。
    点评：
    清洁供热业务稳中向好，计提减值致业绩短期承压。2024年公司实现总营业收入35.09亿元，同比增长2.87%，主要系供暖收入及广告收入上升所致；实现归母净利润6.59亿元，同比减少23.29%，主要系计提福林热力长期资产减值损失、兆讯传媒广告媒体资源成本增加及2023年收到燃煤补贴。分业务看，2024年公司主营业务供暖及蒸汽/发电/工程/接网/广告发布/物业、多种经营分别实现收入22.75、1.31、1.86、2.15、6.71、0.3亿元，分别同比+4.05%、-1.47%、-2.47%、-20.64%、+12.24%、-1.23%。整体毛利率为33.35%，同比下降1.28pct，主要系折旧成本增加及兆讯传媒广告媒体资源成本增加，其中供暖及蒸汽/发电/工程/接网/广告发布/物业、多种经营毛利率分别为24.42%、5.32%、88.95%、99.54%、33.76%、8.37%，分别同比+1.52pct、+2.95pct、+10.63pct、-0.37pct、-8.27pct、-7.18pct。
    积极拓展布局氢能+热泵，技术创新推动绿色发展。公司在清洁供热方面具备技术优势：（1）新北热电能耗指标同行业领先；（2）国惠新能源是供热行业中少有的高新技术企业；（3）国新新能源在2024-2025供暖季，烟气余热回收项目实现回收余热约44.57万吉焦，节水约11.76万吨，节约原煤约3.72万吨，综合减排5.04万吨二氧化碳。公司战略投资入股爱德曼氢能装备有限公司，为未来氢能业务的发展奠定基础。同时，公司结合目前正在推进的热源超低排放改造、中水源热泵供热、余热利用、智慧运营等关键项目，构建一套涵盖源、网、荷多个节点，实现多能互补、需供互动的新型综合能源服务体系。
    现金分红+回购+特别分红，高分红彰显股东回报。2024年公司以2,224,530,993股为基数计算合计拟派发现金红利总额为4.45亿元（含税）。占24年归母净利润的67.51%；此外，公司2024年累计回购金额1.95亿元，特别分红2.67亿元。2024年公司利润分配总额合计9.07亿元，占公司2024年归母净利润的137.60%，高分红彰显股东回报。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为35.70亿元、36.89亿元、38.12亿元，增速分别为1.7%、3.3%、3.3%；归母净利润分别为8.43、9.18、9.72亿元，增速分别为27.9%、8.9%、5.9%。
    风险因素：煤炭价格变动风险，维护老化管网设备带来成本增加风险，气候风险，广告行业景气度下降风险，行业竞争加剧风险，新业务拓展不及预期风险。

一季度利润表现突出，公司拥抱AI赋能金融科技业务发展

宇信科技(300674)
    事项：
    公司公告2025年一季报，公司2025年一季度实现营业收入5.25亿元，同比下降12.57%，实现归母净利润5815.43万元，同比增长81.09%，实现扣非归母净利润5531.76万元，同比增长77.01%，EPS为0.08元/股。
    平安观点：
    公司2025年一季度利润端表现突出。2025年一季度，公司实现营收5.25亿元，同比下降12.57%，营收同比有所下降；实现归母净利润5815.43万元，同比增长81.09%，实现扣非归母净利润5531.76万元，同比增长77.01%。公司一季度归母净利润和扣非归母净利润同比均实现大幅增长，利润端表现突出，主要是因为盈利能力提升。公司2025年一季度毛利率为27.77%，同比提高1.36个百分点。公司2025年一季度期间费用率为21.84%，同比下降1.50个百分点，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.49%、12.73%、7.87%，同比分别变动-0.86个百分点、0.88个百分点、-1.61个百分点。
    公司布局AI赋能金融科技业务，将有望持续提高公司金融科技业务的运营效率。公司自1999年成立至今，专注聚焦以银行为主的金融机构为主要服务对象。作为中国金融科技服务领军企业之一，公司积极把握生成式AI技术发展的历史性机遇，明确聚焦AI应用领域，构建了完整的大模型全栈服务体系，覆盖从算力层、基础大模型层、应用基础能力层到业务场景能力层的各个关键环节，为客户提供全方位、多层次的产品支持。公司率先推出面向银行业务场景的AI一体机，通过“硬件+软件”一体化方式，为金融机构的业务场景赋能，实现从效能质变到数据安全可控的全面提升，具备开箱即用的敏捷部署优势，支持千行千面的场景适配需求。2024年，公司银行IT产品与解决方案收入34.61亿元，占比87.45%，毛利率达到28.10%，同比增加4.73个百分点。我们认为，公司在AI方面的布局，将有助于公司把握大模型浪潮下金融科技应用场景的发展机遇，持续赋能公司金融科技业务的发展，将有望持续提
    iFinD，平安证券研究所
    高公司金融科技业务的运营效率。
    公司积极拓展非银机构业务、创新运营业务，海外业务发展势头良好。公司依托多产品条线综合优势，持续夯实银行体系内垂直立体化的客户体系和结构，同时依托在银行体系的多层次案例和经验，以及多类型业务模式，积极拓展非银机构，构建跨行业产品和解决方案能力。2024年，公司持续中标某国家部委累积近1.3亿元信创项目，数家大型央国企信创产品服务项目；在金融基础设施领域成功新增开拓了证券行业客户市场，预计在2025年相关项目成功上线后，公司产品线将具备证券交易所核心业务系统的升级改造能力。在创新运营业务方面，公司零售信贷存量业务稳步增长，与某农商在自营零售信贷转型运营上达成全面合作。公司与某民营银行已全面开展自营网贷业务的一体化运营，并达成了显著的合作规模。在汽车金融场景上，公司与一家大型城商行、一家股份制银行以及一家主机厂金融公司达成业务咨询合作。公司成功入围某行自营车主贷业务，联合生态体系中的多家专业机构共同构建了闭环式解决方案。公司与厦门资产管理有限公司共同设立合资公司，标志着公司在个贷不良业务领域迈出了关键一步。在海外市场上，2024年，公司海外业务新签订单近亿元规模，相关产品收获了中国港澳地区客户积极反馈，多个业务计划在推进落地。公司在海外市场上中标了某跨国银行中国香港和国际分行新一代核心银行系统项目，实现了公司历史上最大的单一软件项目订单签订。该项目落地，使得公司在海外核心业务有了标杆案例，也使得公司海外收入迈入了新的里程碑。我们认为，非银机构业务、创新运营业务和海外业务将成为公司未来发展的重要增长点。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2024年年报和2025年一季报，我们调整公司盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为4.45亿元（前值为3.99亿元）、5.30亿元（前值为4.84亿元）、6.42亿元（新增），对应EPS分别为0.63元、0.75元、0.91元，对应4月30日收盘价的PE分别为38.0倍、31.9倍、26.3倍。公司深耕银行IT二十余年，是国内产品线较为完备的银行软件及服务厂商。我们认为，公司布局AI赋能金融科技业务，将有望持续提高公司金融科技业务的运营效率。公司积极拓展非银机构业务、创新运营业务和海外业务，这三个业务将成为公司未来发展的重要增长点。我们看好公司的未来发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）行业竞争加剧的风险：公司已经位于行业的第一梯队，但业内其他细分领域领先厂商若加快横向拓展或新进入的竞争者增多，将导致行业竞争加剧，公司可能出现渗透率不及预期。2）创新运营业务或海外业务进展受阻的风险：公司将创新运营业务以及海外业务定位为未来重要的发展方向，并加大投入在东南亚市场布局并设立分支机构，如果创新运营业务进展放缓、东南亚市场竞争加剧等外部因素突发，公司的业绩增长将不及预期。3）银行IT投入不及预期的风险：公司主要客户为银行业为主的金融机构，若下游银行业的IT投入不及预期，则公司的经营也将受到影响。

1Q25业绩好转，光通信芯片布局完善

长光华芯(688048)
    多因素导致24年亏损扩大
    公司发布24年年报及25年一季报，24年实现营业收入2.73亿元，同比减少6%，归母净利润-9974万元，亏损扩大779万元，扣非归母净利润-1.46亿元，亏损扩大3359万元。业绩下滑主要原因为：1）激光器市场竞争激烈，工业市场光纤耦合模块等产品价格进一步下滑；2）存货水平较高，相应的资产减值准备计提影响了利润；3）23年购买的信托产品出现兑付风险，23年确认4800万元公允价值变动损失，24年确认1200万元损失；4）政府补助减少，其他收益同比减少1176万元。
    25年一季度业绩大幅改善
    25年一季度公司实现营业收入9428万元，同比增长80%、环比增长35%，归母净利润-750万元，同比减亏1195万元，环比减亏2885万元。一季度收入大幅增长，主要来自市场拓展较好，高功率产品收入增长，同时前期布局的光通信等产品获得终端客户认可并实现批量出货，部分贡献了一季度收入。1Q25单季毛利率为28.7%，同比提升3pct、环比提升15pct。
    高功率单管系列收入下滑，高功率巴条系列收入同比增长
    24年分产品看：1）高功率单管收入2.13亿元，同比减少15%，毛利率11%，同比下降15.87pct，主要是市场激烈竞争、芯片价格下调；2）高功率巴条收入3684万元，同比增长31%，毛利率64%，同比持平；3）VCSEL收入362万元，同比增长47%。
    研发投入持续，光通信布局完善
    研发投入1.27亿元，同比增长7%，研发投入占收入比达到47%，持续加大对高功率芯片和模块、光通信产品、VCSEL产品、激光无线能量传输芯片、直接半导体激光器产品的投入。光通信领域，公司发布了100G PAM4VCSEL及配套PD光芯片，迭代升级的70mW、100mW CW产品。
    盈利预测与投资建议
    由于公司业绩开始好转，略上调预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2210万元、4614万元、7223万元（原预测25-26年为2010万元、4457万元）。公司坚持“一平台、一支点、横向扩展、纵向延伸”的发展战略，在III-V族光芯片领域深耕，已形成由半导体激光芯片、器件、模块及直接半导体激光器构成的四大类、多系列产品矩阵，在半导体激光行业的综合实力稳步提升，因此维持“增持”评级。
    风险提示：业绩亏损的风险；技术升级迭代风险；客户集中度较高的风险：市场竞争加剧风险；下游恢复、价格不及预期的风险。

生益科技：业绩高速成长，充分受益于算力时代

生益科技(600183)
    主要观点：
    事件点评：公司发布2024年年报和2025年第一季度报告
    公司2024年营业收入为203.88亿元，同比2023年增长22.92%；归母净利润2024年实现17.39亿元，同比2023年的归母净利润的11.64亿元增长49.37%。
    公司2025年第一季度实现营业收入56.11亿元，同比2024年第一季度同期增长26.86%；归母净利润2025年第一季度实现5.64亿元，同比2024年第一季度同期增长43.76%。
    历经三十余载风雨兼程，公司成为领先的覆铜板核心供应商，产品应用领域广泛
    生益科技立足于终端功能需求的解决者，始终坚持高标准、高品质、高性能，高可靠性，自主生产覆铜板、半固化片、绝缘层压板、金属基覆铜箔板、涂树脂铜箔、覆盖膜类等高端电子材料。产品主要供制作单、双面线路板及高多层线路板，广泛应用于高算力、AI服务器、5G天线、新一代通讯基站、大型计算机、高端服务器、航空航天工业、芯片封装、汽车电子、智能家居、工控医疗设备、家电、消费类终端以及各种中高档电子产品中。
    在市场地位方面，根据美国Prismark调研机构对于全球刚性覆铜板的统计和排名，从2013年至2023年，生益科技刚性覆铜板销售总额已跃升全球第二，2023年全球市场占有率达到14%。
    公司早在2005年着手攻关高频高速封装基材技术难题，面临国外技术封锁的情况下，凭借深厚的技术积累，投入了大量的人力物力财力，目前已开发出不同介电损耗全系列高速产品，不同介电应用要求、多技术路线高频产品，并已实现多品种批量应用。与此同时，在封装用覆铜板技术方面，公司产品已在卡类封装、LED、存储芯片类等领域批量使用，同时突破了关键核心技术，在更高端的以FC-CSP、FC-BGA封装为代表的AP、CPU、GPU、AI类产品进行开发和应用。
    公司持续投入研发，沉淀技术积累
    公司于2011年获得国家发改委认定的“国家认定企业技术中心”，于2011年获国家科技部批准组建“国家电子电路基材工程技术研究中心”，是行业唯一的国家级工程技术研究中心，中心愿景是成为世界先进水平的电子电路基材研发工程化平台、中国高端电子电路基材技术标准的主导者。针对行业、领域发展中的重大关键性、基础性和共性技术问题，持续不断地对具有重要应用前景的科研成果进行系统化、配套化和工程化研究开发，为适合企业规模生产提供成熟配套的技术工艺和技术装备，不断地推出具有高增值效益的系列新产品。企业经过持续二十余年的技术研发，已沉淀了深厚的技术积累。公司可以配合到用户的各种需求，及时推出满足客户需求的一代代产品。
    研发方面公司投入新一代服务器平台用无卤甚低损耗覆铜板的技术研究，为满足市场对下一代通用OKS服务器、AI服务器以及224Gbps传输链路等的需求，在超低损耗树脂、铜箔技术开发、混压翘曲、HDI应用等方面做了大量的应用研究实验、考察、验证，满足终端客户的性价比要求，并解决了混压翘曲等结构性问题；在应用于云服务超算的高端AI服务器方面，研究开发应用于云服务器超算的高端AI服务器的高端印制电路板，并实现产业化；在下一代网络技术1.6T以太网主板的研究开发方面，公司研究对高速信号传输、信号完整性、可加工性、可靠性超高要求的印制电路板产品，抢占下一代1.6T以太网产品市场、确保公司长期在核心网络主板加工的技术优势。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入238.87亿元，275.52亿元，309.7亿元，对比此前预期公司2025/2026/2027年分别实现营业收入232.16亿元，264.81亿元，294.56亿元的原预期有所提升；归母净利润预计公司2025/2026/2027年分别实现利润26.17亿元，33.59亿元和38.69亿元，对比此前原预期的2025/2026/2027的23.70亿元，29.70亿元和33.93亿元有所提升。对应2025/2026/2027年PE分别为22.55/17.57/15.25倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企。

2024年报&2025Q1点评：传统锆基产品承压，关注新业务进展

三祥新材(603663)
    业绩概要：2024年公司实现营业收入10.54亿元（同比-2.41%），归母净利润7576万元（同比-4.38%），扣非后归母净利润为7281万元（同比-7.25%），对应EPS为0.18元，报告期内公司计提了5576万元的资产减值损失，绝大部分来自存货跌价损失。2025Q1公司实现营业收入2.31亿元（同比-9.75%，环比+13.24%），扣非后归母净利润1140万元（同比-19.04%，环比+181%）。
    需求平淡，锆系列产品盈利性承压：2024年由于国内外宏观经济下行压力影响，下游化工设备等领域需求表现较为平淡，竞争加剧导致供求关系有所恶化，同时叠加上游原材料进口价格维持高位，对公司整体锆系制品价格和盈利性造成压制。虽然全年锆系列产品销售量实现同比26.4%的增长，但整体营收同比基本持平，毛利率为26.38%（-4.73pcts）。尽管面临外部环境带来的较大经营压力，但公司在一些细分领域依然取得了一定进步。海绵锆方面，子公司辽宁华锆目前拥有年产5000吨生产能力，全年销量突破2800吨，市占率超过50%，同时在现有部分生产线基础上对设备进行改造，形成1300吨核级海绵锆生产项目，同期核级锆开发成功，产品质量获得下游客户认可，2025年该项目将建成投产，预计将成为公司新的利润增长点；氧氯化锆方面，传统涂料等下游需求表现疲软，因此公司也针对性的对辽宁华祥二期年产4万吨氧氯化锆项目进行了调整，暂缓项目推进，并优化前期投入（锆铪分离），后续公司将专注高端应用领域和固态电池电解质领域；
    关注镁铝合金业务进程：公司参股公司宁德汇智镁铝科技（原名宁德文达镁铝）目前正积极开发大型一体化压铸产品，向新能源车及储能等领域下游客户提供铝镁合金电池PACK结构件，公司将充分发挥企业在材料端的研发和产能优势、宁德当地丰富的新能源汽车产业链资源优势，积极拓展市场。此外镁铝合金轻量化产品在建筑、船舶等领域也有望迎来较好的发展机遇；
    关注锆铪分离和固态电池进展：针对市场对于战略级高纯金属铪产品的需求，公司基于现有产业链布局，已立项开展新型锆铪分离技术的开发，目前处于工艺小试开发验证阶段，并与南京佑天达成战略合作，积极布局核级海绵锆市场。在固态电池领域，锆基材料因适用于氧化物、卤化物、硫化物等固态电解质，其需求有望随固态电池的发展而日益提升，三祥新材作为国内锆基材料的领军生产企业，具有较大的规模优势、技术优势和产业链协同优势。公司前驱体材料锆基氯化物，在卤化物固态电解质中已得到验证，具备一定的产能规模优势。目前公司已向清陶能源等固态电池头部企业供货，性能达到行业领先水平，随着固态电解质各个技术路线的发展，具备较大发展潜力；
    投资建议：受宏观经济环境影响，传统锆系列产品承压下行，但随着锆铪分离和固态电池等新的应用方向的延伸，以及镁铝合金新业务的推进，公司业绩有望重拾增长趋势。我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为13.3/16.6/20.7亿元，同比增长26.4%/24.5%/24.9%，实现归母净利润分别为1.4/1.9/2.7亿元，同比增长81%/40%/38%，对应PE68X/49X/35X。给予“增持”评级。
    风险提示：需求拓展不及预期、产能爬坡不及预期、宏观经济影响等。

2025年一季报点评：收入稳步提升，紧抓核心根技术强化龙头地位

软通动力(301236)
    事件概述：2025年4月29日公司发布2025年一季报，2025年一季度公司实现营业收入70.11亿元，同比增长28.65%；归母净利润-1.98亿元；扣非归母净利润-2.16亿元，亏损有所收窄。
    实现良好费用控制，合同负债大幅提升或预示公司业务景气度有所提升。1）
    2025年一季度公司实现良好费用控制，销售费用率、管理费用率均较去年同期有所下滑。2）公司2025年一季度末合同负债达到8.08亿元，而2024年末为4.94亿元，合同负债大幅增加，或预示公司业务景气度将有所提升。
    国内领先的全栈智能化产品与服务提供商，紧抓核心根技术推动龙头地位不断强化。公司在2024年年报中明确提出自身定位及使命：公司定位自身为中国领先的全栈智能化产品与服务提供商，使命为用数字技术提升客户价值。在人工智能大趋势下，公司以全栈的人工智能技术、产品和服务，助力行业智能化转型。1）基础设施层，持续投入研发高效的DenovoX天元智算服务平台等AI算力基础平台，增强鲲鹏＆昇腾原生开发能力、AI大模型性能调优能力，构建软硬智能产品能力矩阵；2）平台层，专注新型智能技术平台研发，包括AISE软件工程平台、天璇AI知识库平台、天璇智能体工程平台等核心产品；3）应用层，以咨询为牵引，基于软通天璇MaaS大模型服务平台，加快行业AI原生应用创新，服务人工智能及大模型创新智能应用场景，快速助力企业大模型应用落地。
    紧抓基础软件+核心硬件，龙头地位不断强化。1）硬件方面，公司信创终端产品线紧跟国产化技术路线的快速更新迭代步伐，全面布局并深入开发应用最新一代国产CPU的各类终端产品；AIPC产品线上市发布高性能AI台式机产品，提供高性能本地AI计算能力，实现隐私保护的同时，帮助用户提升工作效率。与此同时，启动自有产品搭配开源鸿蒙操作系统相关开发工作，覆盖台式机和教育多媒体产品品类。企业级业务方面，成功推出鲲鹏新一代通用服务器机型、昇腾AI服务器机型及基于昇腾算力卡的AI工作站产品，实现公司产品在通用算力和异构算力上的全面布局。2）基础软件方面，公司作为OpenHarmony设备统一互联技术标准筹备组首批项目共建单位，牵头主导并参与多项统一互联技术标准发布，首批实现与HarmonyOS互联互通，助力鸿蒙生态统一互联。
    投资建议：公司的硬件+“鸿蒙+欧拉+高斯”三大基础软件+AI平台的布局已经正式形成，自身稀缺性凸显。短期利润波动不改长期发展前景，同时公司业务仍在快速发展，向机器人领域的积极布局有望打开公司长期发展空间。预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.54、7.10、9.83亿元，当前股价对应PE分别为122X、78X、56X，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品落地进度不及预期；行业竞争可能加剧。

伊利股份24年报及25Q1点评：盈利弹性超预期

伊利股份(600887)
    主要观点：
    公司发布2024年报及25Q1季报：
    25Q1：营收330.18亿元（+1.4%），归母净利润48.74亿元（-17.7%），扣非归母净利润46.29亿元（+24.2%）。
    24Q4：营收267.4亿元（-7.1%），归母净利润-24.16亿元（-330.4%），扣非归母净利润-24.98亿元（-258.8%）。
    24年：营收1157.80亿元（-8.2%），归母净利润84.53亿元（-18.9%），扣非归母净利润60.11亿元（-40.0%）。
    25Q1扣非业绩超市场一致预期。
    收入：液奶降幅收窄明显
    25Q1：产品端，液体乳/奶粉/冷饮营收分别同比-3.1%/+18.6%/-5.3%，液奶降幅收窄明显，随着25Q2迎来低基数，有望恢复增长；奶粉业务维持强势；冷饮业务在库存去化下，小幅下滑，当前库存去化基本完成，随着Q2旺季来临，增速有望环比恢复。
    24年：产品端，液体乳/奶粉/冷饮营收分别同比-12.3%/+7.5%/-18.4%，液奶持续去化渠道库存，为25年恢复增长奠定基础；奶粉业务贡献全年主要增量，婴配粉/成人粉均迎来高增。
    盈利：成本红利+产品结构优化
    25Q1：毛利率同比提升1.9pct至37.7%，主要源自原奶成本下降及高盈利奶粉业务占比提升。同期，销售/管理/研发/财务费率分别同比-1.5pct/-0.7pct/+0.1pct/+0.1pct，费用投放持续优化。由于24Q1出售煤矿，导致投资净收益高基数，受此影响，归母净利率同比下降3.4pct至14.8%。剔除此影响，公司扣非归母净利率同比提升2.6pct至14.0%。
    24年：毛利率同比提升1.3pct至33.9%，其中液体乳/奶粉/冷饮毛利率分别同比+0.6/+2.9/-1.0pct，成本红利持续兑现。同期，销售/管理/研发/财务费率分别同比+1.1/-0.2/+0.1/-0.4pct，销售费率上升主因费投力度加大以去化渠道库存。综上，公司归母净利率同比下降0.96pct至7.3%。
    投资建议：维持“买入”
    我们的观点：
    经过24年渠道库存去化，公司今年经营基础更加稳健，Q1报表已有较好反馈，随着Q2低基数来临，公司业绩有望逐季修复，全年目标完成无虞。
    盈利预测：考虑到渠道库存去化进度及公司费用管控能力，我们预计2025-2027年公司实现营业总收入1201.42/1250.29/1298.17亿元（25-26年原值为1230.05/1282.48亿元），同比增长3.8%/4.1%/3.8%；实现归母净利润111.53/121.83/130.91亿元（25-26年原值为110.06/120.06亿元），同比增长31.9%/9.2%/7.5%；当前股价对应PE分别为17/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

迪哲医药2024年年报及2025年一季报业绩点评：核心产品快速放量，创新管线接力布局

迪哲医药(688192)
    摘要：
    事件：2025年4月30日，迪哲医药发布2024年年报和2025年一季报，2024年全年公司实现营业收入3.60亿元（+294.24%）；归母净亏损8.46亿元，亏损同比收窄23.63%；扣非归母净亏损8.99亿元，亏损同比收窄22.56%;经营性现金流-6.51亿元。2025Q1单季度公司实现营业收入1.60亿元（+96.32%）；归母净亏损1.93亿元，亏损同比收窄14.15%；扣非归母净亏损2.19亿元，亏损同比收窄13.84%；经营性现金流-1.32亿元。
    核心产品纳入医保目录，销售实现高速增长。2024年全年公司营业收入同比大幅增长294.24%，归母净亏损同比收窄23.63%。核心产品舒沃替尼实现首个完整会计年度的商业化销售，同年6月公司第二款核心产品戈利昔替尼获批上市，在取得药品注册证后2天首批处方落地。2024年11月，舒沃替尼和戈利昔替尼均成功纳入国家医保目录，并获得充分体现其临床价值的合理定价，新版目录于2025年1月正式实施，两款产品在纳入医保后销售持续高速增长，2025年一季度营收同比增长96.32%，亏损同比收窄14.15%。
    舒沃替尼海外进展顺利，戈利昔替尼突破治疗瓶颈。2025年1月舒沃替尼二线及以上治疗EGFRExon20insNSCLC上市申请获FDA受理并授予优先审评资格，一线治疗EGFRExon20insNSCLC获中美两国突破性疗法认定，全球Ⅲ期注册临床WU-KONG28正在16个国家和地区顺利推进。2024年6月戈利昔替尼基于全球注册临床JACKPOT8B通过优先审评在国内获批上市，作为全球首个且唯一治疗PTCL的高选择性JAK抑制剂，单药治疗r/rPTCL的mOS达24.3个月，患者中位生存期首次突破两年以上。
    持续布局全球创新接力管线，填补临床治疗领域空白。公司全球首创的LYN/BTK双靶点抑制剂DZD8586和新一代高选择性EGFRTKIDZD6008入选2025年ASCO大会；其中DZD8586针对C481XBTK突变和非BTK依赖性BCR信号通路激活的耐药突变，可完全穿透血脑屏障，目前正在开展国际多中心注册临床研究，有望为BTK经治的B-NHL患者带来全新治疗选择。DZD6008在三代EGFR-TKI耐药及多线治疗失败、脑转移的患者中显示出优异的疗效性和安全性，目前正处于国际多中心剂量递增研究阶段，有望填补NSCLC领域未被满足的临床需求。
    投资建议：迪哲医药作为坚持源头创新的生物医药企业，目前已迈入研发和商业化高速发展的阶段；两款处于全球注册临床的领先产品舒沃替尼、戈利昔替尼均已在中国获批上市，多款具备全球竞争力的创新研发管线正在顺利推进。我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为7.88/16.47/30.38亿元；归母净利润分别为-6.32、-1.18、5.09亿元，经过DCF估值模型测算，公司合理市值区间为244.46-328.16亿元，维持“推荐”评级。
    风险提示：研发管线进展不及预期的风险；产品商业化不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；出海进展不及预期的风险。

公司信息更新报告：业绩具备韧性，关注休闲游戏新品类及卡牌业务

姚记科技(002605)
    2025Q1公司业绩环比明显改善，看好公司主业持续回暖，维持“买入”评级公司2024年实现营业收入32.71亿元（同比-24.0%），归母净利润5.39亿元（同比-4.2%），扣非归母净利润5.06亿元（同比-2.6%）。2025Q1公司实现营业收入7.79亿元（同比-20.67%，环比+61.66%），归母净利润1.41亿元（同比-6.70%，环比+22.46%），扣非归母净利润1.40亿元（同比-6.39%，环比+39.91%）。2024年及2025Q1业绩下滑主要系数字营销业务结构调整及游戏业务流水波动影响所致。基于对公司业务预期，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.51/7.20/7.68（2025-2026年前值为7.08/7.86）亿元，对应EPS分别为1.57/1.74/1.85元，当前股价对应PE分别为17.2/15.6/14.6倍，我们看好扑克牌业务持续增长及游戏随产品周期改善带动公司业绩回暖，维持“买入”评级。
    2025Q1毛利率有所提升，费用控制良好
    2025Q1公司利润端表现出较强韧性，归母及扣非归母净利润降幅均收窄至个位数，主要得益于：（1）毛利率提升：2025Q1毛利率为44.27%（同比+6.47pct），或由于高毛利的游戏业务占比提升或扑克牌业务提价所致。（2）费用控制：销售费用同比下降12.7%至0.63亿元，研发费用同比下降21.9%至0.40亿元。
    游戏、扑克牌等基本盘业务稳固，球星卡等新业务驱动长期成长
    游戏业务方面，公司旗下《指尖捕鱼》等捕鱼类产品市场地位领先，具备长周期运营能力，公司通过子公司参股的《天天爱掼蛋》等新品类布局，有望带来新的增长点。扑克牌业务扩产提价逻辑持续，随着年产6亿副扑克牌生产基地项目逐步建设投产，有望带动公司突破产能瓶颈，为公司整体业绩提供了有力支撑。公司通过战略投资布局的球星卡平台卡淘作为国内头部球星卡交易平台，受益于行业高景气度，增长潜力较大。数字营销业务，随业务结构调整完成以及宏观经济环境改善带动的广告市场需求回暖，有望迎来复苏。
    风险提示：游戏流水下滑，扑克牌销量下滑、数字营销业务回暖不及预期等。

海外配用电加速本地化布局，新能源提升集成能力

海兴电力(603556)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年年报及2025年第一季度报告，2024年公司实现营业收入47.17亿元，同比+12.30%；实现归母净利润10.02亿元，同比+2.00%，扣非归母净利润9.69亿元，同比+2.93%。2025Q1实现营收7.84亿元，同比-12.99%，归母净利润1.41亿元，同比-34.07%，扣非归母净利润1.43亿元，同比-33.37%。毛利率方面，2024年毛利率为43.95%，同比提升2.05Pct；2025Q1毛利率为42.44%，同比下降1.18Pct。
    配用电加快海外本地化布局、拓展品类，新能源融合产品设计能力、提升集成供货竞争力
    营收分板块来看，2024年智能配用电营收45.35亿元，同比+13.35%，其中海外营收29.40亿元，同比+9.77%，国内营收15.95亿元，同比+20.61%，公司加快推进海外本地化经营实体建设，欧洲、拉美、非洲均有新生产基地启动建设或投入生产运营，持续拓宽配网产品海外市场品类，加快推进配网产品在海外市场的业务拓展；新能源营收1.43亿元，同比-12.32%，海外，公司持续打造工商业微网的设计能力、集成供应能力和本地化实施能力，在亚洲、非洲、拉美、欧洲均实现了新能源业务的布局落地。在国内，公司积极融合公司配电和新能源的产品设计制造能力，积极打造有竞争力的集成供货能力，成功中标千万级充电场站EPC总包项目以及大型光伏电站配套项目，为新能源业务的持续发展奠定了坚实的基础。
    投资建议
    我们预计25-27年收入分别为53.97/61.27/69.02亿元（前值为63.52/77.18/-亿元）；归母净利润分别为12.93/14.83/16.61亿元（前值为13.95/16.31/-亿元），对应PE分别10/9/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期；原材料价格大幅波动；海外业务拓展不及预期。

产销量大幅增长，持续优化生产

北方稀土(600111)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年及25年一季度财报。24年公司实现营业收入329.7亿元，同比-1.58%，归母净利润10亿元，同比-57.64%，扣非归母净利润9亿元，同比-61.12%。2024Q4单季营收114.1亿元，同比+33.04%，环比+33.10%；归母净利润6亿元，同比-39.52%，环比+66.41%；扣非后归母净利润6.4亿元，同比-35.35%，环比+153.65%。25年一季度公司实现营业收入92.87亿元，同比+61.19%，环比-18.58%；归母净利润实现4.31亿元，同比+727.3%，环比-28.1%。
    公司各类产品产销量同比大幅增长
    25年一季度公司各材料产销量增长明显。稀土氧化物产量为5730.86吨，同比+33.99%，销量为10558.42吨，同比+57.61%；稀土盐类产量为37449.60吨，同比+1.25%，销量为32090.78吨，同比+52.95%；稀土金属产量为12061.50吨，同比+56.5%，销量为11329.94吨，同比+46.55%；磁性材料产量为16417.14，同比+40.88%，销量为16166.09吨，同比+46.63%；抛光材料产量为5415.15吨，同比-9.22%，销量为5302.16吨，同比-8.6%；储氢材料产量为497.90吨，同比+21.33%，销量为488.41吨，同比+20.79%。
    公司优化生产，推行小品种稀土产品研产销一体化
    生产经营方面，公司科学组产，灵活调整原料配置；调整优化冶炼分离产线结构，大幅提升单镧、单铈生产能力；以市场为导向，推行小品种稀土产品研产销一体化机制，实现无油碳酸铈、低氯根碳酸铈等小特新产品投放市场，实现12款新开发固态储氢材料批量化生产与销售。
    投资建议
    我们预计25-27年公司归母净利润21.38/25.70/32.16亿元（25-26年原值为21.92/28.98亿元），对应PE39/33/26倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司新增产能建设不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧。

盈利韧性与成长潜力并存，25年风电景气可期

日月股份(603218)
    投资要点
    事件：2024年公司实现实现营收46.96亿元，同比+0.87%，归母净利润6.24亿元，同比+29.55%；扣非后归母净利润3.33亿元，同比-21.57%；25Q1单季度实现收入13.01亿元，同比+86.41%，归母净利润1.21亿元，同比+39.14%，扣非后归母净利润1.05亿元，同比+49.42%。
    产销双增，产能有序扩张。2024年，公司铸件产量/销量分别为49.19/49.04万吨，同比分别+9.49%/+9.58%，产品订单状况总体平稳，产销基本平衡，产能利用率有所提高。截至2024年12月31号，公司已经形成70万吨铸造产能，42万吨的精加工能力，根据市场需求，灵活调整铸造产能利用率，优化精加工产能布局，构建“一体化交付”产业链。同时公司在2024年5月成立了本溪辽材金属材料有限公司，主要从事铸造用高纯生铁的生产和销售，7月成立了肃北浙新能风力发电有限公司，主要经营风力发电业务，逐步丰富企业产品线，谋求增加企业利润点。2024年公司毛利率17.31%，同比-1.17pct，主要受风电铸件行业竞争影响。
    政策红利驱动，区域布局加速。2025年3月5日，国务院《关于2024年国民经济和社会发展计划执行情况与2025年国民经济和社会发展计划草案的报告》指出，加快“沙戈荒”新能源基地建设，有序开发建设海上风电基地，统筹就地消纳和外送通道建设。基于对西北地区风电建设的研判，公司已实施西北地区风电项目配套产能的建设并投产，并拟定了后续功能提升目标，不断扩展提质增效的空间。目前，减少风机大型化后大型产品长距离运输困难和高额的物流成本，更快速、高效服务西北、华北地区风电建设项目，进一步提升公司在铸件行业的影响及竞争力；同时公司24年主营业务外销毛利率29.63%，盈利能力优于内销业务，海外市场发展前景可观。
    持续拓展业务，聚焦核心技术升级。2024年度，公司销售费用率、管理费用率及财务费用率分别为0.35%/4.01%/-1.23%，较上年同期分别变动-0.51pct/+0.22pct/+1.00pct，整体费用结构稳健，费用管控能力持续保持良好水平。公司围绕以球墨铸铁件为核心的产品体系，持续推动关键技术创新与改造，在注塑机、风电、船舶等领域建立了稳固的市场地位。报告期内，公司研发投入达2.27亿元，已拥有最大重量250吨的大型球墨铸铁件铸造能力，累计获得授权专利174项，其中发明专利66项，技术成果不断丰富。通过技术突破，公司成功将球墨铸铁应用于大兆瓦风机轴类产品，使其性能达到锻造轴同类水平，展现出显著的成本竞争优势。同时，公司积极推进该技术在核反应棒废料储存与转运领域的延伸应用，助力破解核电发展瓶颈，拓展新的增长空间。
    投资建议：公司是风电铸件领域龙头，随着产能逐步释放，市占率有望进一步提高；乏燃料储运有望贡献新增量。预计公司25-27年归母净利润分别为7.10、8.17和9.74亿元，对应EPS0.69、0.79和0.95元/股，对应PE17、15和13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1、政策落地风险。2、风电装机低于预期。3、行业竞争加剧。

公司事件点评报告：传统主业拐点出现，机器人业务未来可期

汉威科技(300007)
    事件
    公司近期发布2024年报及2025一季报：2024年公司实现营收22.28亿元，同比下降2.61%，实现归母净利润7668.03万元，同比下降41.38%。2025一季报公司实现营收6.03亿元，同比增长1.54%，实现归母净利润1693.60万元，同比增长16.91%。对此，我们点评如下：
    投资要点
    研发投入及新业务短期拖累2024年业绩
    2024年受外部市场竞争加剧、公司研发投入持续增加，以及战略布局的MEMS传感器IDM产线、激光器封测产线、超声波仪表等新业务在还未能实现有效业绩产出等多重因素影响，使得公司2024年业绩有所下滑，其中新业务对2024年净利润的影响约-4992.79万元，若扣除此影响，公司2024年净利润较上年同期下降约3.21%。分业务来看，传感器实现营收3.41亿元，同比增长28.05%，毛利率33.81%，同比下降1.43pct；智能仪表实现营收9.95亿元，同比增长0.42%，毛利率40.38%，同比提高0.22pct；智能化综合解决方案实现营收5.42亿元，同比下降19.72%，毛利率22.92%，同比下降4.09pct；公用事业实现营收3.00亿元，同比下降0.98%，毛利率0.81%，同比提高3.27pct。公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为9.84%/9.58%/9.48%/0.96%，分别同比提高0.64/1.22/1.11/0.46pct，期间费用率为29.85%，同比提高3.43pct。
    以传感器为核心，构建完整物联网生态
    公司成立于1998年，主营业务是以传感器为核心，结合智能仪表、数据采集、地理信息和云计算等物联网技术构建了“传感器+监测终端+数据采集+空间信息技术+云应用+AI”的系统解决方案，业务覆盖传感器、智能仪表、物联网综合解决方案、居家智能与健康及公用事业等行业领域，意在“成为以传感器为核心的物联网解决方案引领者”。公司营收从2020年的19.41亿元增长到2022年的23.95亿元，CAGR为11.08%，对应的归母净利润也从2.06亿元增长到2.76亿元，CAGR为15.92%。2023年之后，由于市场竞争加剧以及郑州汉威公用事业出表的影响，公司业绩有所下滑。2025一季报公司实现营收6.03亿元，同比增长1.54%，实现归母净利润1693.60万元，同比增长16.91%，业绩拐点已经出现。
    传感器龙头不断巩固，智能仪表受益于激光类产品升级及国产替代
    公司深耕气体传感器行业二十多年，现已打造出包含芯片设计、敏感材料、制造工艺、封测技术等全流程的传感器核心技术平台，具备国内领先的气体传感器研发和生产技术。公司掌握厚膜、薄膜、MEMS、陶瓷等核心工艺，能够生产半导体类、催化燃烧类、电化学类、红外光学类、光致电离类、激光类等主要种类气体传感器，全产业链自主可控，稳居气体传感器领域龙头地位。公司在继续巩固传统环保、安防类传感器市场份额的同时，也在不断推进产品研发，丰富传感器产品线，横向拓宽压力、流量、红外、温湿度、加速度、振动、超声等多门类纵向拓宽行业应用（家电、汽车、储能、光电器件）方面持续发力巩固龙头地位。家电领域：基于NDIR、半导体等多种技术路线，完成制冷剂传感器开发，并获得国内首个冷媒检测传感器CQC认证证书，填补了市场空白；汽车领域：AQS传感器持续获得定点并实现批量应用，H2、光线等传感器在性能方面同步取得新突破，提升了汽车电子领域优势；储能领域：采用全新结构和材料的电化学CO、H2传感器，在寿命、可靠性等方面实现显著提升；光电器件领域：完成高性能热释电火焰传感器的开发，并通过材料改进实现更远距离的精准探测。完成CO、H2，以及基于多传感器融合方案的热失控监测方案。
    公司依托传感器核心技术，生产了多样化且种类齐全的智能仪器仪表，主要包括探测器、报警控制器、便携式检测仪、家用检测仪、环保监测仪器等，广泛应用于工业安全、市政监测、环境监测、燃气安全、智能家居与健康等领域，在石油、化工、燃气、冶金、电力行业客户基础广泛，市场竞争力突出。在燃气仪表领域，以TDLAS技术为主的激光甲烷泄漏监测技术取得突破，激光版家用可燃气体探测器、管网地听设备、智能压力监测及PPB级激光巡检车全面推向市场，同时重点布局光学领域新产品—非制冷手持式红外气体泄漏检测仪，并加大超声类燃气计量表的产品研发。工业安全仪表领域，持续推进安全类仪表在产品迭代、品质提升、场景应用开拓及技术平台建设方面的研发工作，进一步巩固行业龙头地位。
    机器人业务布局不断完善，有望成为新的业绩增长点
    公司围绕机器人业务做了一系列动作：1）产品方面：公司积累了丰富的传感器产品储备，包括柔性触觉传感器、惯性测量单元、MEMS压力应变片、气味嗅觉传感器（电子鼻）等，目前已构建起覆盖“触觉-平衡-力控-嗅觉”的多维产品矩阵，为机器人智能化发展提供了多种感知解决方案。例如柔性触觉传感器主要用于电子皮肤，可以为机器人执行复杂、精细动作，做好感知基础。惯导类传感器用于感知空间方位和运动姿态。六维力传感器可实现多维力与力矩的精准测量，帮助机器人完成精细、复杂动作；2）客户方面：公司已与比亚迪等近二十家机器人整机厂展开了不同形式的合作，例如送样、个性化方案定制、小批量供货等；3）业务端：机器人业务主要由子公司苏州能斯达（控股55.34%，小米参股5%）和宁波韧和科技（参股26.68%）展开，其中苏州能斯达深耕柔性传感器赛道十余年，掌握了柔性压阻、柔性压电、柔性温湿度、柔性电容四大核心技术，确立了柔性压力传感器、柔性压电传感器等七大产品系列，柔性微纳传感技术水平及产业化程度国内领先，已经开始给多家机器人整机厂商提供电子皮肤及指腹类传感器。机器人业务布局不断完善，未来可期。
    盈利预测
    我们看好公司传感器的市场地位以及在机器人领域的布局，暂不考虑公用事业剥离对公司业绩的影响，预测公司2025-2027年净利润分别为1.22、1.51、1.85亿元，EPS分别为0.37、0.46、0.57元，当前股价对应PE分别为110、90、73倍，首次覆盖，给予“增持”投资评级。
    风险提示
    下游需求不及预期的风险、机器人行业发展及公司业务推进低于预期的风险、毛利率下降的风险、市场竞争加剧的风险等。

公司动态研究报告：AI赋能公司发展，法律金融业务持续加速

金桥信息(603918)
    投资要点
    公司业绩有所承压，一季度收入增速明显
    2024年公司实现营业总收入6.99亿元，同比下降24.98%，归母净利润-6083.5万元，同比下降337.45%；2025年第一季度公司实现营业收入为1.01亿元，同比增长63.93%，归母净利润-2315.32万元，同减亏717.46万。分产品来看，2024年公司智慧场景解决方案实现收入4.5亿元（同比-37.62%），云服务及大数据实现收入1.46亿元（同比+30.37%），智慧建筑解决方案实现收入1.04亿元（同比+4.51%）；期间费用方面，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为20.55%/7.22%/5.47%/-0.45%，同比+4.03pct/+1.73pct/+1.58pct/-0.09pct；公司2024年经营活动产生的现金流量净额为8542.69万元，同比增长36.08%。
    稳进推进法律金融业务，新兴业务多点开花
    公司积极布局并不断开拓金融法律科技领域，拓宽新兴业务发展格局，致力于为金融纠纷提供全生命周期的系统解决方案。多元解纷平台在2024年案件数量继续呈现高速增长态势，2024年平台接收的案件数量较去年同期增长数倍。主要应用在金融借款合同、信用卡、融资租赁合同、车贷等多元化纠纷类型。目前平台已入驻特邀调解组织超过20家，入驻调解人员超过1,800人。多元解纷平台已在浙江省、重庆市、安徽省等多家法院相继落地开展业务。2024年公司调解相关业务已实现收入超过4,500万元，为未来发展提供了良好的基础和增长动力。同时，在自主研发层面，公司已取得多项软件著作权，涵盖多元解纷、执前督促、OCR识别系统、智能语音机器人、异步调解机器人、人机结合外呼等软件或系统，进一步为相关业务发展赋能。
    公司与头部互联网企业、资产管理公司、商业银行等相关客户建立合作关系，取得较好的成效。公司与浙江省浙商资产管理股份有限公司围绕金融科技在不良资产处置领域的应用前景展开多轮交流与探讨，并在业务合作中取得了一定的落地成效。
    人工智能赋能公司发展，不断开拓更多业务
    公司依托阿里巴巴、蚂蚁集团等优质合作伙伴搭建司法大模型技术生态；另一方面，公司加大研发投入，聚焦智慧法院和金融法律科技两大业务板块进行持续创新，为激发司法行业新质生产力注入强大动力。公司围绕新兴业务进行人才布局和组织结构升级，从拥抱变化到创造变化，组建北京及上海核心项目团队、资产处置团队、AI创新团队及战略发展中心，明确项目团队创新发展责任，未来将进一步围绕平台化运营及生态伙伴管理，AI技术会更加聚焦在新兴业务场景的落地应用。同时，公司在人工智能领域持续加大软硬件研发力度。研发团队专注于机器视觉识别、视觉分析、音频分析及语音优化等技术的深入研究，并将其与空间管理、音视频通讯产品基座相结合。通过人工智能技术，在具体业务场景中解决实际问题，提升系统效率，减轻人工工作负担，特别是在需要大量人工重复劳动的场景中，采用机器学习和人工智能技术进行环境监控、视频监控和自动巡检等任务，显著的提升了自动化和智能化。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为8.44、10.20、12.40亿元，EPS分别为0.16、0.24、0.35元，当前股价对应PE分别为116、76、52倍，维持公司“买入”投资评级。
    风险提示
    市场拓展不及预期，新产品开发不及预期，客户扩展不及预期。

净利息收入稳定增长，不良率逐步下降

交通银行(601328)
    事件：
    交通银行发布2025年一季度财报。公司实现营收约664亿元，YoY-1.02%；归母净利润254亿元，YoY+1.54%；不良率1.30%，拨备覆盖率200%。
    点评：
    净利息收入较为稳定。2025年一季度，交通银行营收664亿元（YoY-1.02%），其中净利息收入426亿元（YoY+2.52%），占营收比重64.2%；非息收入238亿元，同比下降6.79%。2025Q1拨备前利润、归母净利润分别同比-4.25%、+1.54%。
    非息收入方面：2025年一季度，公司手续费及佣金收入116亿元，同比-2.40%，较2024年末改善11.76pct。投资净收益方面在债市波动环境下同比下降10.79%。
    2025年一季度，我们测算交通银行净息差约1.20%，环比下行7bp，同比-7bp。结合2024年底公司生息资产收益率和计息负债成本率来看，因2024年LPR多次调整，新年存量贷款重定价可能是公司2025第一季度净息差下行的主要原因。另外，负债端定期存款占比较高，利息支出调整幅度可能不匹配贷款利率重定价。
    资产端：2025年一季度交通银行生息资产总计14.75万亿元，同比增长7.1%。其中，信贷投放和金融投资依旧是企业规模增长的主要动能，2025一季度分别同比增长8.7%、8.9%，环比增长4.3%、2.2%。生息资产结构上，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行占生息资产比重较2024年末分别变动+0.91、-0.13、-0.85、+0.06pct。
    负债端：2025年一季度交通银行计息负债余额12.37万亿元，同比增长9.6%，较2024年末增速增长4.6pct。其中，存款规模同比增长4.8%，环比+5.4%。负债结构上，存款、发行债券、同业负债、向央行借款占计息负债比重分别变动+0.35、-0.34、+0.73、-0.73pct。
    资产质量：2025年一季度交通银行不良贷款率1.30%，较2024年末改善1bp。拨备覆盖率200%，环比下降1.5pct。
    资本充足：2025年一季度，公司核心一级资本充足率10.25%，环比增长1bp，同比下降4bp。可能主要因为公司一季度贷款投放力度较大，拉动风险加权资产增长。另外，在低息差环境下，公司进行内源性资本补充空间可能受限。
    盈利预测与估值：
    我们预测公司2025-2027年归母净利润同比增长为-0.94%、+2.97%、+4.07%，对应现价BPS：13.88、14.68、15.44元。
    风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差压力大

公司信息更新报告：业绩压力逐步释放，融资和销售保持优势

保利发展(600048)
    经营管理能力优秀的龙头央企，维持“买入”评级
    保利发展发布2024年报。公司收入利润均下滑，但销售排名稳居首位，土储结构不断优化，负债结构优化，资金成本优势明显。受地产销售下行影响，我们下调2025-2026并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为56.8、65.6、75.1亿元（2025-2026年原值为141.9、151.0亿元），EPS分别为0.47、0.55、0.63元，当前股价对应PE估值分别为17.6、15.3、13.3倍，我们看好公司低价项目结转完成后业绩持续修复，维持“买入”评级。
    营收下降利润承压，计提减值规模仍较大
    公司2024年实现营收3116.7亿元，同比-10.1%；实现归母净利润50.0亿元，同比-58.6%；经营性净现金流62.6亿元，同比-55.1%；毛利率和净利率分别为13.9%和3.1%，分别同比-2.1pct、-2.0pct。2025Q1公司实现营收542.7亿元，同比+9.1%；实现归母净利润19.5亿元，同比-12.3%；经营性净现金流16.6亿元，同比实现转正。公司2024年归母净利润下降主要由于（1）结转毛利率同比-2pct至14%；（2）计提减值准备合计约55.3亿元，影响归母净利润33.4亿元；（3）投资净收益同比-19%。为确保可转债工作顺利推进，2024年分红方案延迟审议。
    销售稳居第一，拿地强度有所下降
    2024年公司实现签约金额3230.3亿元，同比-23.5%；实现签约面积1796.6万方，同比-24.7%；公司销售排名稳居第一，38城销售占比同比+2pct至90%，市占率同比+0.3pct至7.1%。公司2024年优化土储结构，拿地总土地款683亿元，同比-58%，其中一线城市占比74%；拿地金额权益比88%，同比+5pct，拿地强度降至21%；当年开盘销售金额172亿元，动态销净率超过9%。截至2024年末公司土储建面6258万方，其中存量项目占比较年初下降20%。
    融资成本继续压降，直接融资占比提升
    公司2024年新增有息负债1664亿元，新增负债综合成本同比-22BP至2.92%。截至2024年末，公司有息负债3488亿元，同比下降54亿元，综合成本降至3.1%，较年初下降46BP，资产负债率同比-2.2pct至74.3%，连续四年下降；年内直接融资余额699亿元，占有息负债比重20%，同比+3.7pct。
    风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。

在手订单情况良好叠加新产品开始贡献收入，公司持续发展未来可期

三联锻造(001282)
    投资要点
    事件内容：4月24日晚，公司披露2024年报；2024年公司实现营业收入15.62亿元、同比增长26.44%，归母净利润1.46亿元、同比增长16.64%；同时公布2024年利润分配方案，拟每10股派发现金红利1元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增4股。4月28日晚，公司披露2025年一季报，2025Q1实现营收3.90亿元、同比增长13.98%，实现归母净利润0.30亿元、同比增长2.53%。
    受益于轴类、转向节类产品需求景气，公司2024年营收及净利润均实现稳健增长。2024年公司实现营收15.62亿元、同比增长26.44%，归母净利润1.46亿元、同比增长16.64%。1）2024年公司营收延续良好增势，主要系轴类及转向节类业务驱动增长。公司核心产品包括转向节类、轴类、轮毂轴承类、节叉类、球头拉杆类、高压共轨类六大类，2024年依次实现收入增速62.46%、55.06%、26.16%、5.52%、3.02%、-7.73%；轴类及转向节类产品收入增速显著高于公司整体收入增速。公司公告显示，轴类产品方面主要系上汽变速器、舍弗勒、采埃孚、蔚来、利纳马等对曲轴、平衡轴、空心轴等产品需求较高，转向节类产品则系采埃孚、汇众汽车等对汽车转向系统和悬架系统中的转向节、控制臂等产品的需求增长。2）受毛利率波动影响，公司净利润增速略低于营收增速。2024年公司毛利率20.02%、较2023年同比下行1.24个百分点；主要系原材料成本同比抬升43.08%，同时“高性能锻件生产线产能扩建项目”于2024年5月底开始产能爬坡，毛利率受到一定影响。
    或受美国关税政策、毛利率波动等影响，2025Q1公司业绩暂时承压。2025Q1公司实现营收3.90亿元、同比增长13.98%、较2024Q4营收同比增速环比下行6.83个百分点；实现归母净利润0.30亿元、同比增长2.53%，较2024Q4归母净利润同比增速环比下行2.51个百分点。1）对于单季度营收增速放缓，预计主要系受美国关税政策影响；尽管2022年公司外销有近一半面向欧洲等地区、直接出口美国的占比不足1%，但据欧洲汽车制造商协会统计，美国是欧盟汽车最大的出口市场，2024年欧洲汽车制造商向美国出口总价值达384亿欧元；2025Q1美国关税政策推行，路虎、捷豹等欧洲车企纷纷宣布暂停发货，或在一定程度上对其供应链厂商出货量产生影响。2）对于单季度营收增速高于净利润增速，主要系毛利率同比下行1.77个百分点所致。一方面，“高性能锻件生产线产能扩建项目”于2024Q2进入产能爬坡阶段，对应单季度毛利率自2024Q1的21.73%降至20%以下；另一方面，2025年国内汽车降价潮持续，供应商的利润空间受进一步压缩，据乘联会统计，2025年1-2月共有28款车型降价，新车平均降价额达3万元、降幅达12.6%。
    展望未来，在新能源汽车产业有望延续良好增势的背景下，公司持续开拓锻造零部件在新能源汽车中的应用，或助推经营发展稳中向好。随着以旧换新政策持续推行，汽车产业发展进一步获得提振；据中汽协数据显示，2025Q1中国新能源汽车销量达307.5万辆、同比增长47.1%。1）客户方面，截至2024年末，公司已进入了戴姆勒、宝马、大众、特斯拉、比亚迪、通用、奥迪、福特、蔚来、理想、小鹏、上汽、长城、奇瑞、吉利等知名整车厂商新能源汽车零部件的定点开发项目；其中，特斯拉、比亚迪、戴姆勒、宝马、大众、通用、蔚来、理想、小鹏、福特、奇瑞、吉利等项目已批量应用。2）新产品方面，公司在2023年便研制出IGBT铜散热板、热管理系统阀岛和剂侧流道板等产品，目前部分产品已实现销售。为支撑持续增长的订单需求，公司积极推进配套产能的建设；“高性能锻件生产线产能扩建募投项目”已于2024年5月进入投产阶段，“精密锻造生产线技改及机加工配套建设项目”则将于2025年5月开始投产；2024年，公司又相继开展了“汽车轻量化锻件精密加工项目”、“年产1,000万件汽车轴轮锻件锻造及机加工项目”、“新型轻量化精密成型汽车零部件产业化二期”、以及针对新产品的“新能源汽车电驱系统IGBT高精密散热铜板产业化项目”的建设，其中前两个项目已处于厂房建设阶段。
    公司积极将锻造件产品拓宽至机器人、航天航空等新应用领域，拟打造新的业务增长点。2025年，公司新设分公司“芜湖三联锻造股份有限公司机器人及航空部件研究院”，以拓展公司在机器人和航空航天领域的研发能力；目前，分公司的主要产品已涵盖行星减速器、丝杠、轴齿、齿轮、传动齿等与公司目前锻造工艺相近的锻造产品，有望打造公司第二增长曲线。伴随着政策支持的持续加强、机器人产业链的不断完善，财闻网预计2030年中国人形机器人市场规模有望成长为千亿元市场；同时，低空经济的崛起与飞行汽车的突破亦为航天航空发展注入了较强动能，据赛迪研究院发布的《中国低空经济发展研究报告（2024）》显示，预计2026年中国低空经济市场规模有望抬升至1.06万亿元。
    投资建议：公司2024年业绩基本符合预期；展望2025年，公司与采埃孚、舍弗勒、博世、麦格纳等核心客户合作精进，同时阀岛等多个新能源热管理项目陆续放量，公司业绩稳健向好的确定性较高。长期来看，公司是汽车锻造件核心供应商，始终配合下游需求持续推进产能建设，同时亦积极布局低空经济、机器人等新应用领域，或助推公司业务发展空间进一步打开。考虑到美国关税对主要出口地区欧洲的影响、以及产能爬坡与降价潮导致的毛利率波动，我们略微下调公司业绩预测，预计2025-2027年营业总收入分别为19.39亿元、24.56亿元、29.25亿元，同比增速分别为24.1%、26.7%、19.1%；对应归母净利润分别为1.84亿元、2.44亿元、2.97亿元，同比增速分别为25.9%、32.6%、21.8%；对应EPS分别为1.16元、1.54元、1.87元，对应PE分别为21.5x、16.2x、13.3x，维持“增持”评级。
    风险提示：新能源汽车行业景气度风险、新产品拓展不及预期风险、海外业务开拓风险、客户集中度高的风险、原材料价格风险、技术创新风险、市场竞争风险等。

九州通2024年年报及2025年一季报业绩点评：经营表现稳中有进，“三新两化”成果丰硕

九州通(600998)
    摘要：
    事件：2025年4月29日，九州通发布2024年年报及2025年一季报，2024年全年公司实现营业收入1518.10亿元（+1.11%）；归母净利润25.07亿元（+15.33%）；扣非归母净利润18.14亿元（-7.47%）;经营性现金流30.83亿元。2025Q1公司实现营业收入420.16亿元(+3.82%)；归母净利润9.70亿元(+80.38%)；扣非归母净利润5.07亿元(-2.76%)；经营性现金流-33.28亿元。
    流感高基数导致扣非业绩承压，REITs发行增厚利润。2024年全年和2025年一季度公司归母净利润分别增长15.33%、80.38%，主要系公司首期Pre-REITs和REITs上市发行带来利润增厚，其中Pre-REITs发行增加2024年净利润5.76亿元，REITs发行增加2025年一季度净利润4.38亿元。在季节性疾病等特定因素影响下，2023年流感退烧相关品种销量大幅增加，同期高基数导致2024年业绩承压，收入略有增长，扣非归母净利润有所下滑。若剔除上述特定因素影响，公司2024年全年营业收入同比增长2.58%，归母净利润同比增长39.88%（考虑Pre-REITs发行的影响），扣非净利润同比增长14.89%，整体经营表现稳健。
    持续推动“三新两化”战略转型，提升核心竞争力。2024年公司围绕“三新两化”战略投入达2.22亿元，同比增长42.37%。新产品CSO业务收入192.67亿元，其中销量过亿品规52个，累计引进药品及器械品规2247个；新零售好药师加盟药店超过2.9万家；新医疗“九医诊所”会员店达1377家；数字化及AI智能化项目达47个，研发投入3.46亿元，同比增长24.32%；不动产证券化拥有超300万平方米医药仓储物流资产及配套设施，后续将有序进行公募REITs扩募上市。
    医美业务高速增长，参与奥园美谷重整投资。2024年公司医美业务收入8.51亿元，同比大幅增长120.47%，近三年复合增长率达111.64%。2025年4月公司公告参与奥园美谷重整投资，拟出资6.73亿元受让奥园美谷3.6亿股转增股票，预计标的股份不低于奥园美谷重整后总股本的20%，公司作为本次重整最大受让方或将成为控股股东；未来奥园美谷将与公司现有医美业务对接合作，形成医药与医美产业链融合发展。
    投资建议：九州通作为全国最大的民营医药流通企业，以传统分销业务为基本盘，积极推进实施“三新两化”战略，引导CSO、新零售等创新业务快速发展。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为1602.66/1688.51/1776.69亿元，同比增长5.57%/5.36%/5.22%；归母净利润分别为27.56/30.11/32.69亿元，同比增长9.92%/9.25%/8.58%，当前股价对应2025-2027年PE为10/9/8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：新业务进展不及预期的风险；应收账款坏账的风险；市场竞争加剧的风险；政策变动的风险。

在手订单充足，2025年营收目标稳健

国电南瑞(600406)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年年度报告及2025年第一季度报告，2024年实现营业收入574.17亿元，同比+11.15%；实现归母净利润76.10亿元，同比+6.06%，扣非归母净利润73.89亿元，同比+6.15%。2025Q1实现营收88.95亿元，同比+14.76%，归母净利润6.80亿元，同比+14.14%，扣非归母净利润6.09亿元，同比+11.14%。2024年毛利率为26.66%，同比下降0.14Pct。2025Q1毛利率为24.20%，同比下降0.48Pct。
    在手订单充足，支撑经营目标稳健增长
    分业务板块看，2024年公司智能电网业务实现营收28.47亿元，同比增长10.70%，毛利率为29.52%，同比提升0.61Pct；数能融合营收12.36亿元，同比增长11.05%，毛利率为22.41%，同比提升0.03Pct；能源低碳营收12.19亿元，同比增长26.43%，毛利率为22.98%，同比下降0.94Pct。
    订单方面与经营计划方面，年报报告期末公司在手订单506.97亿元，其中2024年新签在手订单290.06亿元。公司同时公布营收计划，2025年计划实现营业收入645亿元，同比增长12.34%，发生营业成本473.24亿元，期间费用77.41亿元。
    投资建议
    我们预计25-27年收入分别为647.32/726.59/816.99亿元（前值623.86/684.81/-亿元）；归母净利润分别为81.66/90.56/100.65亿元（前值87.72/96.09/-亿元），对应PE分别22/20/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格上涨风险；新业务开发不及预期；行业竞争加剧风险。

2025年一季报点评：调峰水电受益于来水偏丰，业绩略超市场预期

南网储能(600995)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入15.57亿元，同比+17.5%；实现归母净利润3.74亿元，同比+31.1%；实现扣非后归母净利润3.76亿元，同比+29.6%；略超市场预期。
    2025Q1调峰水电受益于来水偏丰，实现归母净利润同比+31.1%。受调峰水电站来水同比偏丰，调峰发电量增加，收入和归母净利润增长。
    2024年底公司在运抽水蓄能1028万千瓦，在建及已核准1080万千瓦。截至2024年底，公司在运总装机达1296.42万千瓦，其中抽水蓄能1028万千瓦、新型储能65.42万千瓦、调峰水电203万千瓦。抽水蓄能：截至2024年末，公司抽水蓄能投产装机总规模1028万千瓦。在建抽水蓄能电站9座，总装机容量1080万千瓦，包括广东的肇庆浪江抽水蓄能电站（120万千瓦）、惠州中洞抽水蓄能电站（120万千瓦）、梅州抽水蓄能电站二期工程（120万千瓦）、电白抽水蓄能电站（120万千瓦），广西的南宁抽水蓄能电站（120万千瓦）、灌阳抽水蓄能电站（120万千瓦）、钦州抽水蓄能电站（120万千瓦）、贵港抽水蓄能电站（120万千瓦）、玉林抽水蓄能电站（120万千瓦）。新型储能：2024H1公司新型储能电站累计建成装机规模65.42万千瓦/129.83万千瓦时。调峰水电：截至2024年底，公司在运调峰水电机组装机总规模203万千瓦。
    2024年广东地区探索抽蓄参与现货市场的试点，抽蓄电站盈利有望得到改善。2023年11月广东省发改委发布《关于2024年电力市场交易有关事项的通知》，明确首次提出开展抽蓄电站报量报价参与现货市场的试点交易，其抽水电价、上网电价按照分时现货节点电价执行，现抽蓄容量电费保持不变，抽蓄盈利模式有望企稳回升。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润为12.35亿元、13.94亿元、15.17亿元，对应2025-2027年PE为25倍、22倍、21倍，维持“买入”评级。
    风险提示：公司调峰电站来水不确定的风险、新型储能电站商业模式不确定的风险等

川投能源2024年年报&2025年一季报点评：25Q1参控股水电盈利均向好，新机组投运奠定增长预期

川投能源(600674)
    摘要：
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年实现营收16.09亿元，同比+8.54%；实现归母净利润45.08亿元（扣非44.65亿元），同比+2.45%（扣非同比+3.46%）。由此计算公司24Q4实现营收5.22亿元，同比+13.09%；实现归母净利润0.86亿元（扣非0.74亿元），同比-84.64%（扣非同比-85.40%）。25Q1，公司实现营收3.64亿元，同比+41.17%；实现归母净利润14.79亿元（扣非14.77亿元），同比+16.16%（扣非同比+16.43%）。2024年，公司拟每股派发现金红利0.4元，同比维持稳定，现金分红占归母净利润的比例为43.26%，以2025年4月30日股价为基础测算公司股息率为2.35%。
    24Q4业绩主要受雅砻江公司所得税补缴影响。24Q4，公司水电实现上网电量13.59亿千瓦时，同比+15.53%；新能源实现上网电量0.87亿千瓦时，同比+54.57%。我们测算公司24Q4水电、新能源上网电价分别为0.216、0.480元/kwh，同比分别+7.83%、-22.99%。在水电电量、电价均提升、同时财务费用同比-23%的情况下，公司24Q4利润总额扣除投资收益达到0.05亿元，同比+1.52亿元。24Q4公司归母净利润同比下滑主要系投资收益同比-82%至1.37亿元。24Q4，雅砻江水电实现上网电量209.57亿千瓦时，同比-5.45%；上网电价0.296元/kwh，同比-5.43%；实现营业收入57.45亿元，同比-10.3%；营业收入增速与电量、电价表现相符。但24Q4雅砻江公司产生所得税14.25亿元，同比+356%，是造成单季度净利润同比-77%至2.99亿元的主要原因。
    25Q1新机组投产叠加电价结构性上涨驱动公司控股水电盈利向好。25Q1，公司水电实现上网电量8.91亿千瓦时，同比+20.57%，主要系银江水电站1#机和2#机投产所致。电价方面，25Q1公司水电上网电价为0.349元/kwh，同比+23.32%，主要由于电价签约方式改变（从2024年的全年综合交易电价签约变为2025年的分水期签约）。基于此，公司25Q1利润总额扣除投资收益为0.57亿元，同比+0.88亿元。
    蓄能支撑25Q1雅砻江电量增长，公司投资收益相应增加。2024年两河口电站首次蓄满，对雅砻江枯水期电量表现形成强力支撑。25Q1，雅砻江水电实现上网电量231.14亿千瓦时，同比+18.44%；实现净利润29.97亿元，同比+16.52%。大渡河方面，25Q1实现上网电量56.51亿千瓦时，同比-10.26%，预计盈利有所承压。综合来看，得益于雅砻江贡献的利润增量，公司25Q1投资收益同比+11.12%至14.76亿元。
    参控股发电资产进入投运期，奠定公司业绩增长预期。控股水电方面，银江水电站预计将于2025年底前全面建成投产，装机容量39万千瓦。参股公司方面，预计雅砻江短期内装机增量主要来自于新能源，目前在建项目包括牦牛山风电、柯拉光伏二期、扎拉山光伏等，合计装机容量477万千瓦；大渡河流域双江口、金川、枕头坝二级、沙坪一级水电站将于2025-2026年进入密集投运期，预计2025、2026年分别投运136.50、215.50万千瓦。
    投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润52.09、55.16、56.38亿元，对应PE为15.90x、15.02x、14.69x，维持推荐评级。
    风险提示：来水不及预期的风险；新项目投产节奏不及预期的风险。

2025年一季报点评：营收利润大幅改善，深耕北京助力利润兑现

城建发展(600266)
    营收同比大幅增长，规模净利扭亏为盈。截至2025年一季度末，公司实现营业收入66.14亿元，同比提升435.90%，主要系项目结转较2023年同期大幅增加所致；截至2025年一季度末，公司实现归母净利润4317.49万元，相较于2023年的-3.30亿元转正，公司盈利能力增强；截至2025年一季度末，公司经营性现金流为38.72亿元，同比提升67.09%，主要系公司收到其他与经营活动有关的现金较上年同期有较大幅度增长，同时支付其他与经营活动有关的现金较上年同期有较大幅度减少。
    销售金额小幅下降，销售均价提升显著。2025年一季度，公司实现销售面积6.18万方，同比减少19.53%，实现销售金额53.82亿元，同比减少1.54%，销售均价（销售金额/销售面积）为8.71万/平米，较2023年的7.12万/平米提升22.33%，或系一线城市新盘占比提升所致；截至2025年一季度末，公司合同负债规模273.14亿元，为后续项目结转提供有力保障。
    优质资源储备，深耕北京市场。2024年截至年底，公司以挂牌方式共取得5宗二级开发土地，同时抢抓棚改、城中村改造机遇，获取通州老城平房、丰台火车站站前2个城改项目，获得丰台大井城改代建项目；2024年公司深耕北京市场，天坛府网签金额刷新北京单盘记录，香山樾位居北京高端住宅销售前列，星誉BEIJING累计网签套数位列普宅入市2年去化98%，国誉燕园引入北大教育资源，望京国誉府住宅、商办产品以新中式文化地标赢得市场。
    投资建议：2023-2024年公司计提资产减值准备及信用减值准备合计5.96亿元/27.46亿元，为2025年一季度规模净利润由负转正奠定了基础。公司作为北京市国资开发商，深耕北京多年，在投资端具备国企优势，销售端已上市项目表现亮眼，结算端已售未结资源充足。我们预测公司2025-2027年的营收分别为262.95亿元/280.79亿元/307.45亿元，同比增幅为3.4%/6.8%/9.5%，对应2025-2027年PE倍数为10X/7X/4X。维持“推荐”评级。
    风险提示：房地产市场进一步下行风险；城市更新及代建项目拓展不及预期风险