年报业绩符合预期，甜味剂龙头领先优势显著

金禾实业(002597)
    l事件
    2026年4月，金禾实业发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入49.11亿元，同比下降7.39%，实现归属于上市公司股东的净利润3.47亿元，同比下降37.66%，实现扣除非经常性损益归母净利润2.77亿元，同比下降40.70%。其中2025Q4，公司实现营收13.68亿元，环比增长24.43%；受市场需求及产品售价等因素影响，单季度归母净利润亏损0.44亿元，扣除非经常性损益归母净利润亏损0.75亿元。
    l食品制造业毛利率逆势提升，多元业务结构持续优化
    分产品板块来看，食品制造业（含食品添加剂等）实现营收22.81亿元，同比下降17.16%，收入占比为46.44%，尽管下半年产品售价有所下降，但受益于成本优化，该板块毛利率同比增长3.22个百分点至30.37%，仍是公司的核心盈利支柱；基础化学原料制造业实现营收17.15亿元，同比增长3.38%，毛利率同比下降3.50个百分点至1.89%；专用化学产品制造业实现营收7.24亿元，同比增长8.74%，毛利率同比下降5.72个百分点至11.98%，但其中电子化学品及新能源材料已实现商业化放量突破。
    l核心甜味剂成本护城河稳固，三氯蔗糖等产品具备高弹性
    公司是全球甜味剂领域龙头，2025年通过技改持续夯实成本底座。其中，三氯蔗糖连续化工艺改造项目完成工艺验证，将传统的间歇式生产改为连续流反应，叠加MVR母液资源化利用项目投运，显著提升了生产效率并降低能耗。此外，公司三氯蔗糖酶法工艺全流程路线已打通，关键技术指标达到产业化标准；三氯蔗糖产品更获批新饲料添加剂资质，成功拓宽应用边界。在当前行业深度调整、部分高成本产能逐步退出的背景下，公司凭借行业领先的规模和极限的成控能力进一步稳固了市场份额。未来一旦行业供需格局边际改善，带动三氯蔗糖、安赛蜜等核心产品价格回暖，将为公司带来巨大的业绩向上弹性。
    l在建项目及新产能稳步推进，打开中长期成长空间
    公司新产能布局有序落地，向先进制造与生物制造转型的方向清晰。基础化工方面，年产20万吨合成氨粉煤气化替代落后工艺项目（总预算约10亿元）已于2025年12月建设完成，将大幅优化底层原料结构和能源效率。电子化学品及新能源材料方向，年产8万吨电子级双氧水、年产7.1万吨湿电子化学品升级项目、年产1万吨双氯磺酰亚胺酸（LiFSI前驱体）均已在年内陆续投产，并已规划2026年对需求旺盛的LiFSI前驱体进行扩产。合成生物学方面，酶改甜菊糖苷建成投产并实现良好效益，圆柚酮、红没药醇等萜类香料成功完成产业化和市场导入，D-阿洛酮糖也已具备进一步产业化落地条件。此外，公司马来西亚生产基地已完成选址和投资备案，出海战略将进一步提升公司的全球化运营与交付能力。
    l风险提示：
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险新项目进度不及预期。

多层板占比提升，成长动能充沛

金禄电子(301282)
    l事件
    公司发布2025年年报，2025年实现营业收入20.61亿元，同比增长28.74%；归母净利润9,039.67万元，同比增长12.73%。
    l投资要点
    围绕“智能电动汽车+大客户+新产业”三条主线，主业拓展纵深推进。2025年，公司实现营业收入20.61亿元，同比增长28.74%；归母净利润9,039.67万元，同比增长12.73%；毛利率为14.94%，同比增加0.62个百分点。从订单角度来看，公司全年承接的订单金额同比增加约23%；客户订单结构持续优化，多层PCB收入占主营业务收入的比重达到79.69%，同比增加7.03个百分点，贸易商客户收入占主营业务收入的比重降至33.77%，同比减少4.02个百分点。从应用市场来看，智能电车业务更为突出，对某动力电池龙头企业及某第三方BMS头部制造商的销售收入同比均实现50%以上的增长，智能驾驶应用领域PCB收入规模呈现量级跃升，新导入豪恩汽电、福瑞泰克等行业知名客户；新兴产业重点围绕人工智能、商业航天、算力基础设施、新型储能、低空经济等应用领域蓄势发力，积极培育增长新动能。
    产能布局层次清晰，协同覆盖下游应用。目前公司已形成广东清远、湖北安陆、四川遂宁三大生产基地的全国化产能布局，合计已建成PCB年产能超430万㎡。其中，湖北安陆基地（全资子公司湖北金禄）为核心产能主体，2025年通过设备扩产持续释放产能，主打高多层板、新能源汽车PCB、HDI板，适配大批量、高端制程需求；广东清远基地为传统核心基地，聚焦汽车电子、工业控制等中高端刚性板，当前正推进AI/算力适配型扩建项目，主体土建及主要设备订货已完成，预计2026年下半年部分投产；四川遂宁基地生产特种PCB，2026年亦将通过设备以旧换新和技术改造，提升制程能力。整体呈现安陆主力扩量、清远升级AI/算力、遂宁技改提制程能力的分层格局，协同覆盖汽车电子、AI服务器、工业控制、通信等核心下游。
    l盈利预测
    我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为26.6/33.7/41.5亿元，归母净利润分别为1.2/1.6/2.4亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    l风险提示：
    原材料价格大幅上涨侵蚀利润风险；市场竞争加剧风险；行业周期性波动风险。

业绩符合预期，26年增长有抓手

西麦食品(002956)
    l投资要点
    公司2025年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利
    18.11%/18.11%/28.93%/46.67%。2025年，公司毛利率/归母净利率为41.95%/7.67%，分别同比0.62/0.64pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为26.56%/5.78%/0.54%/0.07%，分别同比-1.38/-0.31/0.07/0.46pct。毛利率提升及销售管理费用率下降，带动公司净利率略有提升。公司毛利率提升预计主要受益于高毛利的复合燕麦片高增长，带动整体产品结构提升。
    公司单Q4实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润5.44/5.44/0.4/0.35亿元，同比17.4%/17.4%/59.61%/63.26%。25Q4，公司毛利率/归母净利率为36.69%/7.29%，分别同比-0.68/1.93pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为19.02%/8.33%/0.82%/0.04%，分别同比-5/0.71/0.28/0.34pct。四季度毛利率和销售费用率同步下滑主因春节及年货节备货旺季，折扣活动较多，毛销差仍有所提升。
    拆分产品来看，2025年纯燕麦片/复合燕麦片/冷食燕麦片分别实现营收7.95/10.53/1.77亿元，同比12.57%/23.76%/18.93%；25H2分别实现营收3.74/4.97/0.91亿元，同比11.83%/19.78%/11.97%。复合燕麦中燕麦+系列销售超过3亿元，牛奶燕麦系列销售超过2.5亿元，纯燕麦中有机燕麦销售规模近1.5亿元，分地区来看，2025年南方/北方大区分别实现营收13.79/7.92亿元，同比23.86%/8.67%；25H2分别实现营收6.96/3.65，同比27.75%/3.68%。
    公司围绕大健康产业核心方向，积极拓展品类边界、整合产业资源，实现燕麦主业与大健康产业协同发展。重点布局蛋白粉、肽饮等高附加值大健康品类，高钙益生菌蛋白粉、胶原蛋白肽蛋白粉、红参肽饮等产品持续发力;成立西麦食养、百瑞吉礼品事业部并顺利实现盈利。公司成功推出药食同源燕麦片+粉系列产品，进一步推动燕麦产品从传统早餐饮品向功能化、场景化健康产品延伸，打破品类消费边界。
    l盈利预测与投资建议
    26年公司核心原料燕麦的采购成本有望达到双位数以上下降、叠加结构提升和规模效应，有望推动公司毛利率进一步提升。受益于健康消费与银发经济政策红利，公司未来有望从燕麦制造商升级为健康食品提供商，进一步巩固龙头地位并打开估值空间。我们预计公司2026-2028年实现营收27.83/32.93/38.28亿元，同比增长24.26%/18.34%/16.26%；实现归母净利润2.38/3.02/3.67亿元，同比增长38.44%/27.20%/21.22%，对应EPS为1.06/1.35/1.64元，对应当前股价PE为26/20/17倍，给予“买入”评级。
    l风险提示：
    食品安全风险；需求不及预期风险；大健康业务拓展风险。

2025年量价利齐升，十五五构建“一核两翼”业务布局

燕京啤酒(000729)
    核心观点
    公司公布2025年年报，2025年实现营业总收入153.3亿元，同比+4.5%；实现归母净利润16.8亿元，同比+59.1%；实现扣非归母净利润15.2亿元，同比+46.3%。
    啤酒业务量价利齐升，核心单品U8表现优异。2025年啤酒业务收入同比+2.6%，其中销量同比+1.2%，吨价同比+1.3%。核心大单品U8销量90万吨，同比+29.3%，表现显著优于同行，U8为公司贡献增量20余万吨，销量占比提升至22.2%（同比+4.8pp）。在U8延续放量带动下，公司产品结构继续优化，吨价提升，同时2025年啤酒主要原辅料价格下行、公司推进供应链效能释放，啤酒业务毛利率同比+3.5pp至46.1%。分产品档次，中高档产品/普通产品收入同比+4.5%/-1.4%，毛利率同比+3.9/+2.0pp。
    其他业务收入成长迅速，毛利率小幅提升。2025年其他业务收入同比+22.9%至17.7亿元，收入占比提升至11.5%，与茶饮料、纳豆产品快速增长有关。
    茶饮料/矿泉水/其他（含纳豆）收入同比+36.0%/+19.5%/+30.1%。毛利率23.8%，同比+0.5pp。
    持续推进内部改革，降本增效成效显著。受益于内部改革深化，管理运营效率提升，管理费用率同比-0.9pp，销售费用率同比+0.3pp，公司盈利水平继续有较大幅度提升，归母净利率/扣非归母净利率分别同比+3.8/+2.8pp。2025年累计分红8.46亿元，分红比例50.4%，同比持平。
    盈利预测与投资观点：公司公布全新的十五五战略规划，公司将着力构建“一核（啤酒）两翼（饮料、健康食品）”业务布局。2026年预计啤酒主业在大单品U8、新品A10带领下持续呈现结构优化、盈利改善的态势，同时饮料、健康食品（纳豆等）业务有望取得进一步突破。考虑到啤酒行业整体需求仍偏弱，吨价提升速度略慢于我们此前预期，但公司内部改革促使供应链效能大幅释放、生产效率显著提升，我们小幅下调2026-2027年收入预测、小幅上调2026-2027年利润预测，并新增2028年盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入160.8/168.4/176.1亿元（2026-2027年前预测值162.2/171.4亿元），同比+4.9%/+4.7%/+4.6%；实现归母净利润20.3/23.2/26.2亿元（2026-2027年前预测值18.5/22.0亿元），同比+21.1%/+14.2%/+12.8%；EPS分别为0.72/0.82/0.93元；当前股价对应PE分别为18/16/14倍。
    风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增速显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨；食品安
    全风险。

2025年收入下滑10%，第四季度利润率同环比修复

台华新材(603055)
    核心观点
    全年收入和利润阶段性承压，经营现金流显著改善。2025年公司实现营收64.08亿元（同比-10.0%），归母净利润5.31亿元（同比-26.8%），扣非归母净利润3.37亿元（同比-43.4%）。受行业需求偏弱及产品价格下行影响，综合毛利率同比下降2.22pct至20.76%，除坯布外各产品毛利率均有下滑；期间费用率同比提升1.04pct至12.22%，其中管理费用率同比+1.00pct至4.03%。归母净利率和扣非归母净利率分别同比-1.90/-3.11pct至8.29%/5.26%，非经收益主要为政府补助，占收入比例同比+1.2pct；经营现金流净额显著改善，同比+73.88%至12.28亿元。
    第四季收入双位数下滑，盈利同环比修复，减值压力缓解。2025Q4营收17.04亿元（同比-11.9%）；归母净利润1.12亿元（同比+5.0%），扣非净利润0.96亿元（同比+30.7%）。毛利率同比+0.06pct/环比+1.72pct至20.26%；期间费用率同比+1.11pct至13.12%，其中销售/管理/研发费用率分别同比+0.32/+0.62/+0.32pct；资产减值损失占收入比同比改善2.09pct至-1.32%，对利润端拖累较去年同期显著缓解。同时叠加信用减值损失改善和财务费用下降，归母净利率和扣非归母净利率分别同比+1.06/+1.83pct、环比+0.66/3.29pct至6.60%/5.61%。
    锦纶长丝量增价跌主受常规品拖累，坯布收入承压毛利率提升。1）业务结构：锦纶长丝收入34.88亿元（同比-11.63%），销量20.60万吨（同比+2.20%），销量增长但价格大幅下滑导致收入下降，毛利率17.27%（-2.07pct），其中常规锦纶6产品因加工费低迷，是2025年业绩的主要拖累；坯布收入10.41亿元（-22.45%），毛利率28.53%（+2.98pct）；面料收入14.89亿元（-6.92%），毛利率27.68%（-3.22pct）。2）子公司表现：成品面料子公司高新染整净利润1.46亿元，净利率10.45%；长丝子公司嘉华尼龙和江苏再生分别实现净利润0.70亿元和0.71亿元，净利率分别为2.99%和3.93%。报告期内，江苏年产10万吨再生差别化锦纶丝项目和6万吨PA66差别化锦纶丝项目产能利用率均达到96%。江苏织染项目已完成试生产，产能陆续投产；越南“年产6000万米坯布织染一体化项目”已开工建设，预计2026年进入试生产，公司全球化产能布局持续推进。
    风险提示：原料价格大幅波动、新材料订单不及预期、市场系统性风险。
    投资建议：看好公司在行业复苏及产能扩张下的业绩弹性。2025年公司业绩受行业周期影响短期承压，但Q4已现环比改善趋势。展望2026年，锦纶行业供需格局有望改善，叠加原油价格上涨带动产品价格修复，公司锦纶6业务有望减亏。同时，公司在PA66、再生锦纶等高附加值领域的领先优势和新增产能的逐步释放，将成为公司成长的核心驱动力。基于2025年业绩低于此前预期及宏观需求的不确定性，我们下调盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.05/7.89/8.52亿元（2026-2027年前值为10.01/11.65亿元），同比+33%/+12%/+8%；我们看好公司凭借一体化和差异化优势，在行业景气回升周期中展现较强的盈利弹性，维持“优于大市”评级。

营收利润稳健增长，靶材产品结构改善份额有望进一步提升

江丰电子(300666)
    业绩简评
    2026年4月15日公司披露2025年年报，2025年公司实现营收46.0亿元，同比+27.7%；实现归母净利润5.0亿元，同比+24.7%，主要系超高纯金属溅射靶材及半导体精密零部件产品销量增长，特别是钽、铜锰合金、钨等高端靶材因技术壁垒高且供应链紧张实现批量应用和放量。2025Q4公司单季度实现营收13.1亿元，同比+34.0%；实现归母净利润1.0亿元，同比-13.2%。
    经营分析
    超高纯溅射靶材与半导体零部件业务稳健增长。分业务来看，公司25年超高纯靶材收入28.5亿元，同比+22.1%；精密零部件业务收入10.8亿元，同比+22.2%。公司期间费用率有所下降，盈利能力基本稳定。2025年公司销售毛利率为27.2%，同比下降1.0pp，毛利率的下滑主要系超高纯溅射靶材及半导体精密零部件产品销量增长，部分金属靶材因技术壁垒较高且供应链紧张成本端有所波动，同时半导体设备零组件业务加速放量，下游客户验证导入进程加快；销售/管理/研发费用率分别为2.9%/6.8%/5.7%，同比分别下降0.31pp、下降0.74pp、下降0.34pp。
    聚焦靶材与零部件双轮驱动，深化全产业链协同。公司专注超高纯金属溅射靶材与半导体精密零部件双轮驱动战略，深化在铝、钛、钽、铜及钨等关键材料领域的先进制程技术布局，成功突破3nm至90nm节点核心材料国产化瓶颈，并加速拓展存储芯片及高端显示面板市场，公司生产的先端存储芯片用高纯300mm硅靶实现稳定批量供货，晶圆薄膜沉积工艺用精密温控核心部件出货量逐步攀升；同时推进精密零部件耗材化业务，公司的零部件产品已经在PVD、CVD、Etch、离子注入、光刻、氧化扩散等半导体核心工艺环节得到广泛应用，可量产Showerhead、Si电极等4万多种零部件，形成了全品类零部件覆盖。
    盈利预测
    我们预计公司26~28年分别实现归母净利润9.0/11.5/15.1亿元（yoy+80%/+28%/+31%），对应当前EPS分别3.4元、4.3元、5.7元，对应当前PE分别为46、36、27倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求恢复不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；汇率波动的风险；限售股解禁的风险；大股东质押的风险。

2026年一季报点评：26Q1利润超预期，盈利能力环比加速提高

鼎泰高科(301377)
    投资要点
    26Q1公司收入利润持续高增，AI PCB需求景气度维持高位：2026Q1公司实现营业收入8.14亿元，同比+92.33%。2026年一季度公司营收实现高增，主要系AI PCB扩产持续拉动钻针需求向好，公司扩产与出货均稳步推进。利润端，公司2026Q1实现归母净利润2.61亿元，同比+259.00%，扣非归母净利润2.55亿元，同比+284.74%。利润增速显著高于收入增速，主要系钻针产品结构与均价持续提升，利润率持续改善，叠加数控刀具业务板块结构调整卓有成效。展望2026年，在AI算力建设推动下高端PCB需求持续增加，公司作为全球PCB钻针龙头企业，高长径比钻针需求有望伴随服务器架构升级逐步释放需求，实现量价双升的业绩稳步兑现。
    产品结构升级&扩产规模效应优化逐步兑现，利润率水平同/环比高增：2026Q1公司实现销售毛利率53.25%，同比+15.20pct，环比+7.26pct；销售净利率31.96%，同比+14.92pct，环比+10.00pct，盈利能力显著提升。2026Q1公司期间费用率为15.49%，同比下降2.38pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.02%/6.50%/4.99%/0.98%，同比分别-1.23/-0.34/-1.34/+0.53pct，费用管控能力优异规模效应显现。我们判断未来伴随扩产加速带来规模效应与高长径比钻针放量，公司盈利能力将持续稳步提升。
    分段钻工艺拉动市场量价齐升，规划50亿CAPEX有望再造鼎泰：从GB200系列到GB300系列，进一步到即将面世的Rubin系列，单机柜的算力集成度不断提升，对应PCB板的线路复杂度也在提升，体现在单板的孔数/厚度均有较大幅度提升，PCB板增厚需要使用分段钻工艺，单孔加工成本快速提高，PCB钻针市场快速扩容。
    公司发布公告，拟投资建设“鼎泰高科智能制造总部基地项目”，总投资50亿元，分三期（20/20/10）投资，项目主要从事钻针、刀具、膜材料研发。截至2025年末公司总资产45.38亿元，乘PCB钻针市场量价齐升快速扩容之风，此次投资规模有望再造鼎泰。
    盈利预测与投资评级：考虑到AI算力建设加速，公司钻针供不应求，盈利能力快速提升。我们上调公司2026-2028年归母净利润为9.0（原值8.1）/17.2（原值15.7）/27.7（原值24.7）亿元，当前股价对应动态PE分别为99/52/32倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，PCB钻针扩产不及预期风险。

北交所信息更新：新签订单8.77亿元对冲短期业绩承压，关联交易大增打开干法电极成长空间

纳科诺尔(920522)
    2025全年实现总营业收入9.78亿元，维持“增持”评级
    纳科诺尔披露年报，2025全年实现总营业收入9.78亿元，同比减少7.14%；实现归母净利润0.66亿元，同比减少59.27%。考虑到行业产能短期供求错配影响，部分电池生产企业扩产步伐受到不同程度的影响，电池设备需求及验收节奏有所承压，我们下调2026-2027、增加2028盈利预测，预计2026-2028年纳科诺尔实现归母净利润1.18/1.85/2.11亿元（原值2026-2027年1.93/2.19亿），对应EPS为0.75/1.18/1.35元，当前股价对应PE为66.2/42.2/36.9X。考虑到纳科诺尔仍有充足的在手订单，同时加大国内市场开拓力度以及国外布局，干法电极及固态电池方面持续拓展，我们维持“增持”评级。
    2025至今新签订单8.77亿元，2026与清研纳科销售设备预计达5000万元2025全年智能辊压设备实现营收7.86亿元同比-20.24%，对应毛利率17.04%同比减少6.07个百分点。其他业务实现营收1.92亿元同比增长183.21%，主要由于2025年销售备品备件增加，对应毛利率28.58%同比减少10.75个百分点。近期纳科诺尔签订多项重大合同，2026年3月公告辊压分切一体机3.41亿元、2025年12月公告辊压分切一体机3.01亿元、2025年2月公告辊压分切一体机2.35亿元。参考2026年日常性关联交易预计，纳科诺尔与子公司清研纳科预计2026年内销售设备、提供技术服务金额预计达5000万元，2025年仅为580万元水平。
    2025年全球储能电池出货量+79%、动力电池使用量+31.7%
    根据SNE Research数据，2025年全球新能源车销量2,147.0万辆，同比增长21.5%，全球动力电池使用量达1,187GWh，同比增长31.7%。储能电池方面，在各国清洁能源转型目标推动下，随着风电光伏装机比例提升、电力系统灵活性要求提高、储能技术进步及系统成本下降、数据中心等新兴领域需求拉动，储能电池市场需求持续快速增长。根据SNE Research统计，2025年全球储能电池出货量550GWh，同比增长79%。根据中国汽车工业协会数据，2025年我国新能源汽车产销量分别完成1662.6万辆和1649万辆，同比分别增长29%和28.2%。
    风险提示：行业竞争加剧的风险、下游需求不及预期风险、公司产品较为单一。

北交所信息更新：冷凝器热交换器行业单项冠军大力开拓国内市场，积极建设苏州工厂

邦德股份(920271)
    2025年：营收3.80亿元，同比+10%；归母净利润1亿元，同比+13%
    公司发布2025年度报告，实现营收3.80亿元，同比增长9.50%；归母净利润1亿元，同比增长12.82%；扣非归母净利润8407.76万元，同比下滑4.08%；毛利率38.64%，同比下滑3.34个百分点。考虑到年报情况与国际贸易环境复杂、铝价上涨压力，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为1.10/1.20（原1.20/1.39）/1.41亿元，对应EPS分别为0.84/0.92/1.08元/股，对应当前股价的PE分别为16.6/15.1/12.9倍，看好公司苏州工厂项目未来的交付潜力，维持“买入”评级。
    公司积极稳固、维护老客户，大力开拓国内市场
    2025年，冷凝器营收3.50亿元，同比增长7.12%，零部件及其他类产品营收202.71万元，同比增长58.99%。市场方面，公司积极稳固、维护老客户，且大力开拓国内市场，境内、外销售业务分别实现营收1.09亿元、2.71亿元，分别实现增长20.50%、5.63%。研发方面，公司2025年投入研发费用1961万元，占营收比例为5.16%，截至2025年12月31日，公司拥有专利74项，发明专利6项。2025年，公司全资子公司邦德散热科技（苏州）有限公司“新建年产819万件热交换器生产项目”建设投入增加，购入尚处于安装中的生产设备增加，截至2025年12月31日，公司在建工程1.84亿元，同比增长1128.32%。
    2024年，中国汽车零部件销售额48333亿元，2029年有望增长值59659亿元近年来，中国汽车零部件产业在国家重大工程和技术专项的支持下，通过企业自主研发、合作及技术人才引进，持续加强技术攻关和创新体系建设，在部分领域核心技术逐步实现突破。中国品牌汽车零部件自主创新体系初步形成。国内汽车零部件企业已经具备乘用车及商用车零部件系统、零部件及子系统的产业化能力，并实现产品的全面覆盖。根据思瀚产业研究院数据，中国汽车零部件的销售额由2020年39,774亿元增至2024年48,333亿元，复合年增长率5%，预计将进
    一步增加至2029年的59,659亿元，2025年至2029年的复合年增长率为4.5%。
    风险提示：原材料价格上涨的风险、汇率变动的风险、产品类别相对集中风险

2025年年报点评：25年业绩承压拐点将至，HVDC业务扬帆起航

优优绿能(301590)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报，25年营收13.2亿元，同比-11.6%，归母净利润1.1亿元，同比-58.1%，扣非净利润0.9亿元，同比-62.1%，毛利率23.9%，同比-7.6pct，归母净利率8.1%，同比-9.0pct。其中25Q4营收3.2亿元，同环比-27.3%/+11.3%，归母净利润-0.2亿元，同环比-126.8%/-186.7%，扣非净利润-0.2亿元，环比-233.9%，毛利率8.3%，同环比-19.0/-18.6pct；归母净利率-5.2%，同环比-19.5/-12.0pct。公司25年业绩承压较大，系国内竞争加剧、海外区域政策调整、应收账款信用减值损失较高及研发投入较大所致。
    海外短期承压26年起迎来拐点、推进“UU-inside”增大产品价值量。25年公司实现海外收入2.7亿元，同比-1.6%，毛利率48.6%，同比-1.6pct，海外销售下滑主要系欧洲政策调整后桩企短期对投资较谨慎。25年欧洲新能源车销量达387万辆，同比+31%，26年延续高增态势，带来高额的补能需求，我们认为充电桩的投资较慢于下游销量增长，26年起有望需求高增，公司作为ABB的核心供应商，我们预计26年起将充分受益于欧洲需求的高增，海外收入快速增长。此外，公司积极从单一模块供应商向整体解决方案提供商升级，着力打造“UU-inside”商业模式，依托模块化的创新设计，在全球范围内拓展渠道合作伙伴，有望进一步扩大产品价值量。
    HVDC子公司正式落地、第二增长曲线扬帆起航。26年初公司成立控股子公司深圳市艾格数字能源科技有限公司，正式进军数据中心HVDC供电行业，凭借在大功率直流充电模块积累的丰富的产品和工程化经验，公司具备较强的先发技术优势。我们预计公司26Q2有望推出HVDC产品，凭借管理层自有渠道与此前积累的ABB等海外头部客户渠道，我们预计公司HVDC产品有望快速拓展海外客户，抢占市场先机。
    期间费用有所上升、经营性现金流承压较大。公司25年/25Q4期间费用率为15.2%/16.0%，同比+2.9/+4.7pct，25年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.3%/1.8%/9.3%/-0.2%，同比+0.7/+0.1/+2.0/+0.1pct，费用率上升。25年经营活动现金净流入-1.7亿元，同比-247.2%，系客户回款周期较长所致。其中25Q4经营活动现金净额-0.8亿元，同比-168.0%。应收账款8.3亿元，较年初+28.4%。存货2.5亿元，较年初+18.7%。
    盈利预测与投资评级：考虑到国内业务有所承压、HVDC前期投入较大，我们下修公司26-27年归母净利润预测分别为2.1/3.5亿元，同比+96%/+66%（此前2.3/4.6亿元），预计28年归母净利润为5.7亿元，同比+62%，现价对应PE为36x、22x、13x。考虑到公司海外业务迎来拐点，AIDC业务具备高增量空间，维持“买入”评级。
    风险提示：AIDC业务发展不及预期、需求不及预期、竞争加剧等。

2026年一季报点评：龙头份额再提升，业绩持续超预期

宁德时代(300750)
    投资要点
    Q1出货量同比高增，业绩超市场预期。26年Q1营收1291亿元，同环比+52%/-8%，归母净利润207亿元，同环比+49%/-10%，扣非净利润181亿元，同+53%/-13%；毛利率24.8%，同环比+0.4/-3.4pct，归母净利率16.1%，同环比+0.4/-0.4pct。
    储能发力，Q1电池确收超200gwh，26年排产上修至1.1-1.2TWh。我们预计26年Q1公司产量220-230GWh，同增50-60%，环比微降，销量200GWh+，同环比+50%/-10%，储能我们预计50GWh，占比25%，同环比+125%/+65%，大幅提升，动力出货150GWh+，同环比+50%/-22%。海外电动车销量加速，国内单车带电量提升，全球储能需求旺盛，我们预计公司26年排产有望实现1.1-1.2TWh，对应出货量1000GWh，同增50%，其中储能出货250-300GWh，同比翻番以上增长，市占率进一步提升，我们预计27年公司出货量维持20%+增长。
    成本传导较顺畅，单wh利润基本维持稳定。我们测算26年Q1公司动力储能电池均价0.6-0.65元/wh，环比小幅上涨2-3分/wh，主要传导部分原材料涨价。盈利端，电池毛利率我们预计环比下降3pct，同比提升1pct，单wh毛利0.13-0.14元/wh，单wh利润我们预计0.075-0.08元/wh，环比略微降低，主要考虑到原材料成本上涨，电池企业传导有1-2月时滞。但公司成本管理能力强、产业链议价权强、资源布局全面，盈利领先优势将进一步扩大，全年单wh利润可保持0.08元/wh。
    Q1汇兑明显损失，我们预计负债大幅增加89亿。26年Q1我们测算汇兑损失17亿+，主要由于人民币升值。Q1投资收益27亿，同环比+101%/-2%；其他收益33亿，同环比+6%/+13%。Q1资产减值损失-14亿元，同比+22%，环比大幅下降70%。Q1费用率7.3%，同环比+0.2/-0.5pct，基本平稳。Q1末存货1089亿元，较年初增15%；Q1末预付款192亿，较年初增34%，主要为锁定原材料；Q1末我们预计负债为942亿，较年初增89亿，增加明显，我们预计质保金45亿，其余44亿为返利计提。Q1经营性现金流337亿元，同环比+2%/-36%，现金流持续亮眼；Q1资本开支124亿元，同环比+20%/+1%，持续加大产能扩张。
    成立时代资源，深化上游布局。公司拟成立子公司时代资源，注册资本拟定300亿，作为公司新能源矿产领域的专业投资运营与管理平台，整合现有矿产，并积极拓展新的优质资源项目，保障供应链安全。
    盈利预测与投资评级：考虑到下游需求超预期，我们上修公司归母净利润预期26-28年至962/1215/1469亿元（此前预期940/1168/1428亿元），同增33%/26%/21%，对应PE为20/16/13x，考虑到公司为全球动力电池龙头，技术、成本客户行业领先，26年市占率有望进一步提升，我们给予26年30x PE，对应目标价632元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。

稳健成长，世界级钼矿项目待释放

金钼股份(601958)
    核心观点
    国资背景，钼矿资源储备丰富。公司掌控世界六大原生钼矿床之一的金堆城钼矿和河南汝阳东沟钼矿，参股安徽金沙钼业34%的股权，获得世界最大单体钼矿沙坪沟钼矿资源权益79万吨金属量，占有吉林天池钼业18.3%的股权。公司资源保有量达到227万吨金属量，资源保障能力强大。公司控股股东为金钼集团，持有公司72.36%股权，实际控制人为陕西省国资委。
    公司：核心资产稳定贡献盈利，储备资产打开增量空间。结合矿石品位以及对回收率的估算，我们测算公司核心并表矿山金堆城钼矿（100%）和东沟钼矿（65%）年矿产钼金属2.3万吨左右，计算权益产量约为1.9万吨。此外，公司参股天池钼业季德钼矿（18%），年产钼精矿折钼金属约8000吨；持有沙坪沟钼矿（34%），目前探明沙坪沟钼矿钼金属资源量约210万–246万吨，平均品位0.139%–0.187%，是亚洲最大、全球顶级的钼矿床之一，2025年项目完成环评公示，进入实质建设阶段，预计2029年左右投产，满产后年产含钼约57%的钼精矿约3.6万吨，折合约2.21万吨纯钼金属。
    行业：三年内供应增长有限，含钼钢材加速渗透。钼以其优良特性（高熔点、耐腐蚀、高强度等）成为特殊钢、高温合金、硬质合金等关键材料的重要添加剂，是支撑高端制造与新能源等领域发展的基础原材料。据安泰科数据，2025年全球钼市场呈现小幅过剩格局，全球钼产量约30.7万吨钼，同比增加3.2%；全球钼消费量约30.3万吨，同比增加4.5%。其中，国内钼产量约13.3万吨，同比微增0.8%，年内无新增产能释放，国内矿山扩产项目多集中于年末投产，叠加突发安全事故导致部分矿山阶段性停产，共同抑制供应增长。随着中国高端制造持续升级，及全球能源转型深化，含钼钢材正加速渗透新能源、高端制造、海工船舶等关键领域，预计2026年国内钢铁领域钼需求将保持稳健增长，有力支撑钼行业维持向好态势。
    风险提示：国内外钼矿/铜钼伴生矿集中超预期投产，钼价下行风险；沙坪沟建设进度不及预期；环保标准趋严影响矿山生产等。
    投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。预计公司2026-2028年的营收分别为157/173/186亿元，同比增速14%/10%/8%；归母净利润分别为34.7/35.4/38.4亿元，同比增速10%/2%/8%；EPS分别为1.08/1.10/1.19元，当前股价对应PE分别为17.9x/17.6x/16.2x。公司稳健经营，沙坪沟钼矿在2030年前有放量预期，首次覆盖给与“优于大市”评级。

营养品、香料盈利提升，新材料项目稳步推进

新和成(002001)
    核心观点
    2025年公司业绩实现稳健增长，盈利能力持续提升。2025年新和成实现营业收入222.51亿元，同比增长2.97%；实现归母净利润67.64亿元，同比增长15.26%。公司利润增速高于营收增速，主要得益于核心产品利润率的提升，公司全年毛利率达44.67%，同比提升2.90pcts，净利率30.57%，同比提升3.28pcts。第四季度利润为公司全年低点，与公司核心产品蛋氨酸、维生素E产品价格走势相对应，随着蛋氨酸、维生素E价格在2025年四季度触底反弹，2026年以来并大幅涨价，公司主营业务景气度已触底并大幅改善。
    蛋氨酸量价齐升，营养品业务盈利大幅增长。2025年国内固体蛋氨酸市场均价21.28元/千克，同比上涨.1.48%。公司7万吨/年固体蛋氨酸技改项目、18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目相继投产。美伊战争于2026年2月28日正式爆发，导致蛋氨酸原材料成本抬升，同时部分海外产能阶段性停产产生供需缺口，3月以来蛋氨酸价格大幅上涨，据博亚和讯，4月15日国内固体蛋氨酸价格为52元/千克，较年初上涨34.4元/千克，涨幅达195.45%，而新和成蛋氨酸产能维持正常开工，同时新产能持续爬坡，2026年将充分享受蛋氨酸量价齐升带来的利润增厚。此外，2026年以来VA、VE价格持续上涨，截至2026年4月15日，国内VA、VE（50%粉）价格分别为116.50、116.50元/千克，年内涨幅分别为86.40%、109.91%。公司维生素业务的盈利水平在2025年下半年见底后快速反弹，预计2026年全年仍将保持稳健的盈利水平。
    香精香料利润率提升、新材料业务营收持续增长。2025年新和成主营香料业务的子公司山东新和成药业有限公司实现净利润14.83亿元，同比增长8.89%；公司新材料业务实现营业收入达21.15亿元，同比增长26.17%，首次突破20亿元，营收占比提升至9.50%，后续将成为公司重要的利润增长点。
    风险提示：行业竞争加剧、产品价格下降、新项目投产进度低于预期等。
    投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。公司2025年归母净利润为67.64亿元，基本符合我们此前预期（67.92亿元），考虑今年以来公司核心产品蛋氨酸、维生素E产品价格大幅上涨，以及公司蛋氨酸新产能的持续爬坡，新材料板块己二腈-尼龙66一期项目预计将于2027年投产，我们上调2026/2027年并新增2028年对公司归母净利润预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为79.02/84.65/88.91亿元（2026/2027年原值为72.48/77.37亿元），当前股价对应PE分别为14.2/13.3/12.6倍，维持“优于大市”评级。

业绩符合预期，发电+液冷重塑平台型热管理龙头

银轮股份(002126)
    业绩简评
    4月14日，公司发布2025年年度报告：（1）2025年实现营收156.78亿元，同比+23.43%；归母净利润为9.57亿元，同比+22.17%；毛利率19.23%，同比-0.89pct；净利率6.93%，同比-0.11pct。（2）其中，25Q4实现营收46.20亿元，同比+32.13%，环比+18.78%；归母净利润2.85亿元，同比+59.2%，环比+23.88%。
    经营分析
    （1）分板块拆分：汽车业务稳健，数能持续高增长。分板块看，乘用车板块收入83.86亿元（占比53%），同比+18.27%；商用车与非道路板块收入51.76亿元（占比33%），同比+23.94%；数字与能源板块收入14.67亿元（占比9%），同比+42.89%。其中，数字与能源板块高增主要受益于储能和发电机组业务高速放量。
    （2）毛利率：乘用车结构性承压，商用车与数能支撑盈利韧性。25年整体毛利率19.23%，同比-0.89pct。其中，商用车非道路毛利率23.63%，同比+0.39pct；乘用车毛利率14.33%，同比-2.09pct。分地区看，北美板块毛利率20.30%，欧洲板块收入11.09亿元，同比+49.75%，大幅减亏。随着墨西哥、马来西亚等海外基地产能爬坡及全球化布局持续推进，海外盈利能力有望继续改善。
    （3）费用端：规模效应显现，各项费用率全面下降。25年销售/管理/财务/研发费用率分别为1.35%/5.08%/0.22%/3.88%，同比-0.06pct/-0.28pct/-0.23pct/-0.63pct。公司研发费用达6.08亿元，同比+6.03%，主要投向液冷及具身智能等前沿领域研发。
    （4）后续展望：发电业务：围绕北美大客户需求，攻坚燃气发电机尾气排放处理系统项目；液冷业务：聚焦北美及台系客户，以不锈钢板式换热器等零部件为突破口，服务数据中心液冷模组（总成）客户；具身智能：聚焦旋转关节模组、线性关节模组、灵巧手模组、热管理模组等核心零部件的研发与孵化，持续突破客户。
    盈利预测、估值与评级
    预计26/27/28年公司实现营收186/218/257亿元，同比+19%/17%/18%，归母净利润12/15/20亿元，同比+24%/23%/35%。我们认为，公司是稀缺的确定高成长标的，维持“买入”评级。
    风险提示
    汽车行业竞争加剧；新业务推进不及预期；汇率波动风险。

公司2025年报点评：半导体测试领域业务快速增长，各领域业务进展顺利

精智达(688627)
    事件：
    2026年4月10日，精智达发布2025年年度报告，报告期内，实现营业收入11.28亿元，同比增长40.46%；归母净利润为6542.12万元，同比下降18.39%。点评：
    公司2025年度营收同比增长超四成，存储测试业务成为核心增长引擎，利润端受股份支付费用影响短期承压。公司2025年实现营业收入11.28亿元，同比增长40.46%；归母净利润为6542.12万元，同比下降18.39%，毛利率为36.71%，同比增长3.95pct。营收增长主要系公司在半导体设备领域业绩快速增长，报告期内，公司先后签订不含税金额分别为3.22亿元、3.23亿元的半导体领域重大订单；存储测试设备业务收入同比增长151.31%，存储测试设备业务营收规模首次超过AMOLED检测设备业务，业务结构持续优化。利润端方面，公司实现归母净利润6542.12万元，同比下降18.39%，主要系股份支付费用影响所致；若剔除该因素，归母净利润同比增长4.75%。与此同时，公司经营质量显著提升，经营活动现金流净额1.05亿元，同比大幅增长623.21%。公司2025年研发投入达1.83亿元，同比增长66.94%，研发投入占营收比重提升至16.23%，较上年提高2.57个百分点，支撑了公司在存储测试、探针卡、算力芯片测试及XR/AMOLED检测等方向的持续突破。分季度来看，Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收1.52亿元/2.92亿元/3.09亿元/3.75亿元，收入规模逐季攀升，Q4单季为全年高点。
    半导体测试检测设备正处于新一轮景气上行周期。当前，半导体产业正逐步进入由AI算力基础设施、先进逻辑芯片、先进封装技术与高端存储器件共同驱动的新一轮上行周期。旺盛的市场需求直接传导至供给端，全球晶圆厂产能加速扩张，到2030年全球晶圆产能预计由2020年的2510万片/月增至4450万片/月，其中中国产能由490万片/月增至1410万片/月，市场份额由20%提升至32%。同时，AI服务器带动HBM、服务器DRAM及企业级SSD需求提升，存储产业由传统周期波动转向“结构性紧平衡”。全球主要存储厂商正将更多先进制程和新增产能优先投向HBM及高端服务器存储产品，并纷纷公布相应扩产计划，进一步强化结构性紧平衡的发展态势。算力芯片、高带宽存储（HBM）等高端芯片需求激增，此类芯片功能复杂、数据吞吐量大，上述供需矛盾直接转化为高端测试设备的刚性市场需求。据SEMI统计，2025年全球半导体测试设备销售额预计同比增长48.1%，且2026—2027年仍将延续增长。
    业务布局迈向平台化、多场景协同发展阶段。公司围绕存储测试设备、算力芯片测试设备、探针卡、XR检测设备及AMOLED检测设备五大核心板块持续完善产品矩阵。报告期内，9Gbps高速FT测试机实现交付、18Gbps项目稳步推进。XR系列设备多款定制化新产品实现批量交付且海外收入首次大幅增长。探针卡作为半导体下游核心战略资源，公司已稳固占据核心客户国内主力供应商地位。在AMOLED检测设备领域，公司与其他头部面板厂商持续开展技术对接和联合验证，已完成G8.6AMOLED产线关键检测技术方案的全流程验证。展望未来，公司将继续以“半导体测试检测设备平台型企业”为战略目标，在巩固DRAM测试领先优势的基础上，加快推进高速FT测试机、HBMKGSD CP测试机等高端产品落地，推动算力芯片测试设备对标国际先进水平并导入战略客户验证，同时在MEMS探针卡、XR海外合作及中尺寸OLED检测等方向持续拓展，叠加研发投入强度提升与AI技术在测试检测场景中的进一步融合，未来有望持续受益于AI算力、先进封装、国产替代与新型显示渗透带来的产业机遇。
    公司盈利预测及投资评级：公司是新型显示检测设备和半导体存储器件测试设备行业领先企业，业绩有望持续增长。预计2026-2028年公司EPS分别为2.83元、3.91元和4.97元，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求不及预期；（2）市场竞争加剧风险；（3）技术迭代风险。

反内卷助力业绩弹性兑现，Q1净利同比实现高增

申通快递(002468)
    核心观点
    公司发布2025年快报和2026年一季度业绩预告。2025年全年，公司实现营业收入555.86亿元，同比+17.8%，归母净利润13.69亿元，同比+31.6%，扣非归母净利润13.97亿元，同比+37.4%，其中，四季度单季营业收入170.16亿元，同比+24.4%，归母净利润6.13亿元，同比+58.4%。2026年一季度，公司归母净利润预计3.8~5.0亿元，同比+61%~+112%，扣非归母净利润预计3.8~5.0亿元，同比+65%~+117%。
    公司业务量增长稳健，单票价格同比提升，单票利润显著改善。2025年全年公司快递业务量完成261.4亿件，同比增长15.0%，市占率为13.14%，同比增加0.16个百分点；其中，得益于11月开始并表丹鸟，公司四季度业务量增速为9.9%，市占率为13.5%，同比增加0.61个百分点。受益于行业反内卷提价，四季度和一季度公司的单票快递价格分别为2.31元和2.33元，同比分别为+13.3%和+14.4%；四季度公司的单票归母净利为0.084元，环比增加0.038元，同比增加0.026元，一季度公司的单票归母净利预计为0.059元~0.078元，环比减少0.007元~0.025元，同比增加0.018元~0.037元。
    行业反内卷监管持续，丹鸟整合稳步推进，业绩弹性有望继续释放。春节后反内卷政策持续，产粮区低价继续托底，非产量区继续消灭价格洼地，4月初以来，加盟快递达成价格默契，各省区陆续通过涨价来传导油价成本上行的压力，因此，2026年公司价格和盈利水平有望维持在高位水平。此外，申通于去年四季度收购了丹鸟，双方产品服务定位存在较强的协同效应，且可在多个环节开展资源整合，逐步优化成本费用，释放协同价值，丹鸟有望逐步实现扭亏为盈，从而可进一步提升上市公司整体盈利能力。
    风险提示：价格竞争恶化；电商快递需求增长低于预期。
    投资建议：维持“优于大市”评级。
    考虑到行业反内卷涨价具有较强持续性，上调公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为13.7/19.0/22.5亿元（25-27年调整幅度分别为+5.9%/+16.8%/+18.2%），分别同比增长32%/39%/18%，维持“优于大市”评级，现在股价对应26-27年EPS的PE估值分别为13X、11X。

动力及储能业务驱动公司高速成长

珠海冠宇(688772)
    投资要点
    2025年，公司实现收入利润双增。2025年，面对上游原材料由跌转涨、国际贸易关税波动及行业竞争加剧等多重挑战，坚持将创新作为发展的第一引擎，研发投入强度不减。2025年，公司实现营业总收入144.10亿元，较上年同期上升24.86%；实现归属于母公司所有者的净利润4.72亿元，较上年同期上升9.60%。
    公司持续保持在消费类电池领域的行业头部领先地位。公司长期服务于全球知名的笔记本电脑、平板电脑及智能手机品牌厂商，是全球消费类电池主要供应商之一。根据TechnoSystems Research统计报告，2025年公司笔记本电脑锂离子电池出货量排名全球第一，平板电脑锂离子电池出货量排名全球第二，智能手机锂离子电池出货量排名前三。笔电类产品业务方面，公司依托长期技术积累与战略布局，持续深化与惠普、联想、戴尔、苹果、华硕、宏碁、微软、亚马逊等全球头部电脑品牌厂商的合作，在笔记本电脑及平板电脑领域保持稳定供货份额，2025年公司笔电类（含笔记本电脑、平板电脑）产品实现总营业收入63.41亿元，销售量同比增长2.54%。手机类产品业务方面，公司与现有客户苹果、小米、华为、荣耀、OPPO、vivo、联想中兴等智能手机厂商持续开展深度合作，与三星就手机电池项目展开深度技术研讨，2025年公司手机类产品实现总营业收入44.93亿元，同比增长38.24%，销售量同比增长42.00%，主要系公司份额提升以及部分客户电池策略调整所致。其他消费类产品业务方面，公司更大范围地拓展市场业务诸如智能穿戴设备、消费级无人机、智能清洁电器、电动工具等新兴消费类电子产品，。2025年，公司首次实现以Cell+Pack（A+A）供货模式为三星供应高端智能手表电池，并为三星量产交付耳机扣电，在能量密度、充放电循环次数等关键指标上表现优异。2025年公司其他消费类产品实现营业收入7.68亿元，同比增长14.45%，销售量同比增长35.1%。消费类PACK业务方面，公司的PACK自供比例持续稳步提升；报告期内，公司的消费类电芯PACK自供比例为43.42%，同比上升2.98个百分点。
    聚焦高倍率场景，动力类核心业务占比大幅提升。公司持续探索高倍率电池的应用场景，把握汽车高压动力电池、储能电池等业务机会。汽车低压锂电池业务方面，公司开始陆续为国内外头部电动车企业批量供应汽车低压锂电池，2025年汽车低压锂电池出货量约169万套；截至目前，公司汽车低压锂电池产品已通过多家车企的体系审核先后获得上汽乘用车、智己、GM、捷豹路虎、理想、奇瑞、广汽、吉利、Stellantis、奔驰、蔚来、上汽大众、东风日产等众多国内外头部车企的定点，并陆续量产供货。行业无人机电池业务方面，公司持续保持与大疆等客户的深度合作，销量稳步提升，2025年行业无人机电池营收同比增长293.06%。为了抓住低空经济的发展机遇，公司积极与头部物流企业推进物流无人机的产品开发，并与大型电动垂直起降飞行器（eVTOL）厂商进行对接合作。2025年，公司主营动力及储能类业务的子公司浙江冠宇实现总营业收入为22.65亿元，同比增长130.70%，其中汽车低压锂电池和行业无人机电池合计占收入比例为81.58%。
    持续战略布局海外基地。基于客户需求及完善公司海外产业布局战略的需要，公司已经在马来西亚等地区设立子公司，计划投资建设电池新能源项目，以进一步提升公司在国际市场的响应速度与服务能力，强化全球产业链布局。截至目前，马来西亚生产基地尚在前期建设中，墨西哥PACK生产基地已陆续投入量产。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入172.65/201.02/225.53亿元，分别实现归母净利润8.42/11.77/13.73亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；新产品推出不及预期风险。、

BES 6100进展顺利，AI可穿戴开启新一轮成长

恒玄科技(688608)
    l事件
    公司发布2025年年报，2025年实现营业收入35.25亿元，同比增长8.02%；归母净利润5.94亿元，同比增长29.00%。
    l投资要点
    产品结构升级，营收多元化发展。2025年，公司实现营业收入35.25亿元，同比增长8.02%；归母净利润5.94亿元，同比增长29.00%。从产品结构来看，蓝牙音频芯片收入占比降低至53%，智能手表/手环芯片收入占比小幅提升至35%，智能硬件及其他芯片产品收入大幅成长，占比增加至12%。2025年研发投入6.91亿元，同比增长约12%，保障了公司产品迭代升级与新产品、新客户的持续拓展。公司正从单一音频芯片商加速向低功耗无线AIoT平台型公司转型，第二成长曲线清晰，长期成长动能充足。
    持续深耕技术布局，打造影像、连接与音频一体化技术壁垒。公司自研AI眼镜专用低功耗高性能ISP，集成多帧降噪、EIS电子防抖、Fast AE等算法，可在运动与复杂光影场景下实现稳定高清成像，并支持精准抓拍与几何校正。连接层面，公司在BES2700/2800平台率先支持蓝牙6.0CS特性，依托PBR+RTT实现高精度测距，解决传统方案痛点；新一代可穿戴SoC将升级蓝牙7.0，结合Wi-Fi6双模自适应切换，在高带宽、低时延、低功耗上实现突破。芯片同时集成高端音频处理链路，支持ANC降噪、空间音频与宽频采样，为高端可穿戴音频设备提供优异的连接与音质表现。
    BES6100进展顺利，预计今年下半年送样。公司积极布局智能眼镜等低功耗智能终端领域，研发新一代旗舰级可穿戴SoC芯片BES6100系列。该芯片采用6nm先进制程与混合系统架构，在保障高性能计算能力的同时实现极致低功耗表现，具备多模态感知、多感官交互与全天候续航能力，可系统性解决传统智能眼镜、智能手表采用双芯片方案带来的互联复杂度高、系统设计难度大、PCB占用面积大及整体成本偏高等行业痛点。BES6100芯片预计今年下半年送样，目前研发进展顺利，预计明年量产。
    l盈利预测
    我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为39.5/50.4/65.2亿元，归母净利润分别为7.1/9.7/13.4亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；行业周期性波动风险。

2025年报点评：业绩短期承压，材料&半导体设备业务稳步推进

先导基电(600641)
    投资要点
    Q4利润同比由盈转亏，铋材料&半导体设备加速放量：2025公司实现营收18.52亿元，同比大幅增长+218.50%；其中铋相关材料业务营收13.20亿元，占比71.27%；专用设备制造营收3.48亿元，同比+44.55%，占比18.81%；房地产营收1.69亿元，占比9.11%，房地产业务基本去化完成。期间归母净利润为-1.27亿元，同比-217.72%；扣非净利润为-1.74亿元，主要系本期公司拓展材料&设备业务，相关费用投入也随之增加。2025Q4单季营收为7.83亿元，同比+186%，环比+112%；归母净利润为-1.45亿元，扣非净利润为-1.50亿元，Q4利润同比由盈转亏，环比亏损幅度加大，我们认为主要系公司业务处于转型期。
    盈利能力短期承压，维持高研发投入：2025公司综合毛利率为19.72%，同比-27.94pct。期间销售净利率为-12.6%，同比-11.45pct。期间费用率为33.3%，同比-36.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.7%/17.8%/1.6%/12.3%，同比-1.6/-23.7/-8.1/+19.5pct。2025Q4单季度毛利率为10.88%，同比-23.72pct，环比-12.83pct；销售净利率为-21.91%，同比-60.23pct，环比-10.28pct。
    新业务原料和产成品拉高存货，现金流短期承压：截至2025末，公司合同负债为1.29亿元，同比-12.6%；存货为45.28亿元，同比+225.13%，主要系本期公司及子公司安徽万导和凯世通开展相关业务新增的原材料和产成品增加所致。2025公司经营性现金流为-41.31亿元，2025Q4单季为-1.93亿元。
    离子注入设备持续放量，薄膜+刻蚀平台化布局加速推进：1）离子注入机：凯世通稳居国产离子注入机设备领军者地位，大束流系列凭借高可靠性与低成本优势持续放量，截至2025末，12英寸晶圆过货量已突破1000万片。自2020年以来，公司已累计交付设备50台以上，广泛服务于先进逻辑、先进存储、功率器件及CIS图像传感器等应用领域。2025年公司客户基础持续扩大，获得了1家头部客户批量重复订单，并新增开拓3家新客户订单。截至2025年底，低能大束流离子注入机客户数已突破12家，超低温离子注入机客户7家，高能离子注入机客户3家；公司自研的低能大束流离子注入机已成功交付CIS掺杂场景，实现国产CIS离子注入设备的正式验收。2）横向：公司旗下子公司嘉芯半导体，业务覆盖刻蚀、薄膜沉积、快速热处理等多类主制程设备以及尾气处理等支撑制程设备，为汽车芯片、功率芯片、逻辑芯片等集成电路晶圆制造厂提供成套的前道设备解决方案。
    铋材料业务快速放量，构建全产业链协同优势：限于铋金属制品、铋的氧化物、铋的化合物。受益于国内精铋价格上行及半导体、新能源等下游需求拉动，业务实现量价齐升。作为全球稀散金属龙头先导科技集团旗下唯一铋金属深加工及化合物平台，万业企业充分发挥资源协同优势，逐步形成“材料—设备”双轮驱动格局，平台化发展路径日益清晰。此外，公司积极延伸产业链，顺利完成“高端热电材料及微型热电制冷器(Micro-TEC)”产线的建设，并已送样，未来将应用于光通讯、AI、车载、工业仪器及生物医疗等高端领域。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司半导体设备订单放量及收入确认节奏，我们调整公司2026-2027年归母净利润预测为1.4/2.8（原值3.3/5.1）亿元，预计2028年归母净利润为5.4亿元，当前市值对应PE分别为152/74/39倍，考虑导公司离子注入设备国产替代空间广阔、公司行业地位领先，维持“增持”评级。
    风险提示：半导体行业投资下滑，新品研发&产业化不及预期等。

公司信息更新报告：“算力×联接”协同优势，AI大时代领航者

紫光股份(000938)
    业绩表现亮眼，持续受益于国产集群发展，维持“买入”评级
    公司发布2025年年度报告，2025年，公司实现营业收入967.48亿元，同比增长22.43%，实现归母净利润16.86亿元，同比增长7.19%，实现扣非归母净利润16.35亿元，同比增长12.26%。2025年，公司实现毛利率、净利率分别为14.59%、2.24%，同比分别-2.80pct、-0.27pct。随着AIGC持续发展，AI服务器、高速交换机以及超节点需求有望加速释放，公司ICT业务有望持续受益，受业务释放节奏影响，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为27.98/32.44/40.23亿元（2026-2027年原29.58/35.80亿元），当前股价对应PE为28.5/24.6/19.8倍，公司受益于国产集群发展，维持“买入”评级。
    ICT业务收入占比持续提升，新华三海内外双市场齐头并进
    2025年，公司中ICT基础设施与服务业务收入达到768.47亿元，占营业收入比重进一步提升至79.43%。2025年，公司控股子公司新华三实现营业收入759.81亿元，同比增长37.96%；实现净利润31.51亿元，同比增长12.30%。在国内市场，新华三全年国内政企业务营业收入达到658.46亿元，同比增长48.84%；在海外市场，新华三通过深化渠道合作、优化产品适配与交付体系，国际业务营业收入46.20亿元，同比增长58.45%。
    “算力×联接”协同优势，产品矩阵持续拓宽
    2025年，公司发布基于国产关键芯片与核心元器件的800G国芯智算交换机，适配对信息安全要求极高的行业场景。公司重点推进CPO技术与Scale-up整机柜两大前沿技术方向研究，2025年，公司已完成与多家供应商的800G光模块、测试仪的互通验证，顺利通过数个战略客户的POC测试，并实现批量交付部署。Scale-up整机柜研究稳步推进，基于国产头部GPU厂商方案的整机柜32卡交换节点已具备POC展示和小批量发货能力；64卡/256卡交换节点已进入回板调试环节，相关端口已成功点亮。
    风险提示：云计算需求不及预期、技术和产品研发风险、AI发展不及预期等。

毛利率短期承压，看好8寸线产能爬坡带来的业绩弹性

捷捷微电(300623)
    业绩简评
    2026年4月15日晚间公司披露2025年年报，2025公司实现营收34.9亿元，同比+22.8%；实现归母净利润4.8亿元，同比+0.8%。其中，第四季度公司实现营业收入9.9亿元，同比+18.4%；归母净利润为1.3亿元，同比-7.6%，环比+29.7%。
    经营分析
    芯片驱动高增，器件结构优化，封测协同降本。分业务来看，25年公司功率半导体芯片收入11.9亿元，同比+34.5%；功率半导体器件收入22.4亿元，同比+17.4%；功率器件封测收入0.3亿元，同比增长39.8%，主要系IDM一体化模式保障核心工艺领先与成本可控。公司的功率芯片和器件业务增长核心驱动来自南通子公司的产能释放及终端需求的回暖。公司2025年半导体芯片生产耗用量同比+18.0%，主要系公司器件产量的增加，公司生产所需的芯片自耗量也同步增加所致，体现了公司器件产能扩张与垂直一体化的协同效应。2025年公司销售毛利率为30.9%，同比下降5.4个百分点，主要系国内成熟制程产能前期大幅扩张导致阶段性过剩，引发市场竞争加剧。
    IDM为主，双轮驱动拓展新兴市场。公司坚持IDM垂直整合为主、部分产品委外流片为辅的经营策略，深化功率半导体芯片设计与封装测试的全产业链布局，通过自主研发与定制化服务双轮驱动，加速产品从传统家电工业领域向汽车电子、新能源及高端消费电子等新兴市场的结构性延伸，在优化供应链协同与质量管理体系的同时，公司通过技术创新提高产品的附加值，为客户设计生产定制化产品，在维持老客户稳定发展的同时，逐步打开高端客户的市场空间。
    盈利预测
    考虑到分立器件行业景气度回暖，部分中低压产品开始涨价，公司盈利能力有望改善，我们预测公司26~28年归母净利润为7.2/9.6/12.4亿元，对应EPS分别为0.9/1.2/1.5元，公司股票现价对应PE估值为33/25/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术迭代和产品升级不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；对进口设备依赖的风险。

2026Q1收入同比下降6%，净利率受税金项扰动

舍得酒业(600702)
    核心观点
    2026Q1收入同比-6.01%，净利率受税金及附加率扰动影响。2026Q1公司实现营业总收入14.81亿元/同比-6.01%；归母净利润2.32亿元/同比-33.11%。收入降幅环比收窄，结合25Q4和26Q1来看，收入+合同负债环比变化之和同比-11.5%，亦有逐步改善趋势；净利润下滑幅度较多，主因税金及附加率扰动影响。
    2026Q1酒类收入同比-6.4%，普通酒、电商渠道延续较好表现。分产品看，26Q1中高档酒收入10.54亿元/同比-14.6%，预计品味及以上产品仍有下滑，公司重视大单品渠道管理，当前批价表现逐步企稳，此外公司推出庆典品味主做宴席场景补充收入；普通酒收入2.95亿元/同比+41.9%，预计T68维持较快增长。分区域看，26Q1省内收入5.24亿元/同比+6.1%，省外收入8.26亿元/同比-13.0%，省内在2025年调整后基本盘逐步企稳；截至26年3月底公司经销商数量共计2509家，环比25年末净减少16家。分渠道看，26Q1批发代理渠道收入11.15亿元/同比-9.87%，电商销售渠道收入2.34亿元/
    同比+14.20%/占比+3pcts至17.35%。
    2026Q1净利率同比-6.3pcts至15.1%，税金及附加率影响较大。2026Q1毛利率66.3%/同比-3.0pcts，预计系1）产品结构仍有下移；2）庆典品味宴席场景推广给予货折等拖累中高端吨价。26Q1税金及附加率16.4%/同比+4.7pcts，税金额较去年同期增加5921万元，预计主因1）消费税政策调整下，文创类产品SKU(电商渠道增速快)从价税核价比例提升；2）T68等低端产品生产较多等因素。26Q1销售/管理费用率同比+1.9/-1.0pcts，仍有收入的规模负效应。展望后续利润端修复速度，预计仍受到产品结构、税金政策、渠道费投改革的影响，节奏或偏慢，但伴随收入降幅收窄、品味企稳后毛利率改善、夜郎古对报表拖累减小等因素，全年利润率预计呈现修复趋势。
    现金流表现承压，预计公司进一步纾压渠道。26Q1销售收现12.21亿元/同比-24.8%，经营性现金流量净额亏损1.02亿元/同比转负，预计系公司纾压渠道，给予经销商打款政策，截至26Q1末公司应收账款4.12亿元/同比+44.2%。盈利预测与投资建议：展望2026年，白酒行业需求仍处于缓慢复苏阶段，公司仍聚焦消费者实际开瓶和库存去化，庆典品味、舍之道、T68等产品挖潜增量，核心市场动销企稳，收入增速预计逐步修复；净利润端预计在2025年低基数下增速更快。维持此前盈利预测，预计2026-2028年公司收入44.25/48.15/51.82亿元，同比+0.1%/+8.8%/+7.6%；预计归母净利润3.82/5.11/6.65亿元，同比+71.4%/+33.8%/+30.1%；当前股价对应26/27
    年40.3/30.1倍PE，维持“优于大市”评级。
    风险提示：白酒需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，渠道库存增加等。

北交所信息更新：聚焦新能源矿卡+无人驾驶矿卡智能化，期待国际化战略推进

同力股份(920599)
    2025年营收63.89亿元（+3.98%），归母净利润8.39亿元（+5.83%）
    2025年公司实现营收63.98亿元，同比增长3.98%，归母净利润8.39亿元，同比增长5.83%，扣非归母净利润8.30亿元，同比增长6.97%，毛利率22.99%。受市场竞争加剧影响，我们下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为8.96（原9.80）/9.83（原10.77）/10.69亿元，对应EPS分别为1.94/2.13/2.31元/股，对应当前股价的PE分别为9.6/8.7/8.0倍，新能源+无人驾驶技术赋能为公司带来机遇，维持“买入”评级。
    聚焦新能源与智能化，加速高端产品量产与生态构建
    新能源领域，公司加速新能源宽体车量产同步拓展与非公路宽体车互补的工程运输装备，打破单一产品依赖，增强综合解决方案能力，提升客户粘性与高端市场竞争力。2025年公司向洛阳钼业批量交付TLE120纯电非公路宽体自卸车；2025年11月，同力重工首台TED136电传动刚性矿卡正式下线，突破了大吨位电传动刚性矿卡的技术壁垒。智能化领域，2025年公司无人驾驶车型继续保持较快增长，并且公司无驾驶舱无人驾驶矿卡目前完成样车试制，与上一代产品相比，其核心区别包括：一是取消驾驶舱后可提升载重吨位与运能；二是节省空间以增加货箱体积；三是优化零部件布局，便于维修。
    海外市场前景广阔，积极拓展海外市场+提高品牌影响力
    2025年公司拓展出口至巴基斯坦、印度尼西亚、马来西亚、蒙古、塔吉克斯坦、印度、刚果（金）等多个国家和地区，国外收入10.54亿元，同比增长4.23%，其中包括41台同力重工DTE145纯电动矿用车成为西芒杜铁矿项目规模化开采的“绿色运输主力”；多批DTE145纯电动矿卡交付紫金秘鲁某矿山，该批车辆配备行业领先的快速换电技术，助力该矿成为秘鲁首个实现纯电动矿卡运输的矿山。此外，针对海外基础设施差的问题，目前多方联合推出光伏+储能+电车的整体解决方案，例如在非洲建光伏电站和储能场所实现自产自用，有望推动2026-2027年海外新能源产品大规模落地。
    风险提示：技术迭代风险、下游行业较为集中的风险、市场竞争风险。

增长支点突出，收入降幅收窄

舍得酒业(600702)
    事件：公司公告，2026年一季度实现营收14.81亿元，同比减少6.01%；归母净利润2.32亿元，同比减少33.1%；销售收现12.21亿元，同比减少24.75%；经营净现金流-1.02亿元，同比减少145.5%；期末合同负债1.3亿元，环比减少0.16亿元。
    点评：
    收入降幅收窄，低价位产品加快放量。26Q1，公司中高档酒收入10.54亿元，同比减少14.6%，主要系品味舍得受消费环境与行业竞争影响，持续梳理渠道、稳定价盘；普通酒收入2.95亿元，同比增长41.88%，主要系公司在光瓶酒赛道布局的T68产品表现良好。为了缓解品味舍得的调整压力，公司在中低价位重点发展舍之道，并针对宴席市场推广舍得庆典，同时还有低度产品的布局。总体看来，较宽的产品布局支撑公司收入体量的稳定。
    省内增长转正，电商持续发力。26Q1，公司省内收入5.24亿元，同比增长6.08%；省外收入8.26亿元，同比下滑12.97%。相比于传统经销渠道收入的下滑，电商渠道一季度收入2.34亿元，同比增长14.2%，占比持续提升。
    受产品结构向下的影响，盈利能力承压。26Q1，公司毛利率同比-3.02pct至66.35%，主要系中低价位产品收入占比提升；税金及附加占比同比+4.74pct，销售费用率同比+1.9pct，管理费用率同比-0.97pct；归母净利率同比-6.33pct至15.63%。
    盈利预测与投资评级：在行业调整期，公司持续围绕产品力、品牌力、渠道力、组织力“四力提升”，聚焦基地市场及重点市场，坚持“稳价格、控库存、强动销”原则，维护市场的良性发展。我们预计，公司2026-2028年摊薄每股收益分别为0.81元、0.90元、0.95元，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：宏观经济不确定性风险；次高端竞争加剧；商务需求恢复不及预期。

多款抛光液使用自研磨料，湿电子化学品毛利率提升

安集科技(688019)
    2026年4月15日，公司披露2025年报。公司全年实现营收25.0亿元，同比增长36.5%；扣非归母净利润为7.0亿元，同比增长32.4%；剔除股份支付影响后的净利润为8.4亿元，同比增长45.3%。
    公司2025年第四季度实现营收6.9亿元，同比增长32.4%；扣非后归母净利润为1.6亿元，同比增长11.4%，慢于营收增速，主要系汇兑损失与可转债利息使得财务费用较上年同期增长，且报告期内研发费用增长。
    此外，公司发布限制性股票激励计划，拟向不超过165名员工授予不超过20.328万限制性股票，约占总股本的0.12%；授予价格为128.25元/股，预计2026~2028年分别计提1,288/1,082/219万元股份支付费用。考核标准为：以2025年营收为基数，2026、2027年营收累计增速不低于全球半导体材料市场营收增速。
    经营分析
    化学机械抛光液业务营收为20.4亿元，同比增长32.1%。报告期内铜及铜阻挡层抛光液产品在先进制程持续上量，使用国产研磨颗粒的铜及铜阻挡层抛光液持续量产销售。多款氮化硅抛光液在客户端验证，与客户合作定制的氮化硅抛光液实现销售，使用国产研磨颗粒的氧化物抛光液销售逐步上量。公司使用自产的国产氧化铈磨料的抛光液首次应用在氧化物抛光中，实现了技术路径的突破。
    功能性湿电子化学品板块营收为4.5亿元，同比增长63.7%。该板块毛利率增长6.8个百分点，主要系原材料成本增速慢于营收增速。大马士革电镀液及添加剂进入量产阶段，先进制程刻蚀后清洗液及碱性铜抛光后清洗液快速上量。
    盈利预测、估值与评级
    基于公司2025年经营数据，我们预计公司2026~2028年营业收入分别为33.7/43.8/55.8亿元，同比增长34.4%/30.1%/27.5%；归母净利润分别为10.0/13.6/18.0亿元，分别同比增长27.9%/35.8%/32.0%，分别对应42.4/31.2/23.6倍P/E，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业需求波动；行业竞争加剧；扩产不及预期；新产品拓展不及预期；原材料涨价。

1Q26业绩超预期，终端需求向好

宁德时代(300750)
    业绩简评
    4月16日，公司发布2026年一季报，实现收入1291亿元，同/环+52%/-8%；归母207亿元，同/环+49%/-10%；扣非181亿元，同/环+53%/-13%。毛利率25%，环-3pct；扣非净利率14%，环-1pct。业绩超预期。
    经营分析
    1Q26具体业绩拆分：
    （1）量：1Q26公司出货200GWh，同/环+60%/-10%，其中动力、储能分别占比75%、25%，动力出货超预期主要系带电量增长、商用车总量&份额提升、国内乘用车份额提升等。AI普及下全球缺电、能源不足趋势明确，数据中心配储等有网带动中长期需求高增。
    （2）价：1Q26公司电池均价0.58元/Wh，同/环-5%/3%；单位成本拆分为0.44元/Wh，同/环-5%/+7%。Q1已体现部分顺价、成本仍需继续传导、有望带动毛利率恢复。
    （3）利：测算1Q26公司电池盈利0.09元/Wh，虽然面临原料价格波动、出口退税减少等，公司仍保持单位盈利稳健。
    盈利预测、估值与评级
    公司作为全球锂电龙头，受益于扩产提速与技术突破，2026年中游涨价及地缘冲突挑战下仍预计保持稳健增长，随着储能及商用车需求爆发，叠加钠电、固态等新技术突破，公司业绩有望持续突破前高。预计2026、2027、2028年公司归母净利分别1030、1277、1572亿元，对应19、15、13xPE。维持买入评级。
    风险提示
    全球电动车销量不及预期，全球储能装机不及预期。

2025年报点评：业绩因光伏周期短期承压，看好公司半导体&光伏双轮驱动

晶盛机电(300316)
    投资要点
    Q4同比亏损收窄：2025年公司实现营收113.57亿元，同比-35.4%，其中设备及服务营收84.03亿元，占比74.0%；材料业务营收24.62亿元，占比21.7%。公司集成电路与碳化硅相关的设备及材料收入达18.50亿元，业务结构持续优化。归母净利润为8.85亿元，同比-64.7%；扣非归母净利润为6.17亿元，同比-74.9%，主要系Q4公司计提存货跌价准备约3.5亿元。
    Q4毛利率同环比改善，净利率受减值影响：2025年销售毛利率为28.9%，同比-4.5pct，其中设备及其服务业务毛利率33.9%，同比-2.5pct，材料业务毛利率16.2%，同比-12.5pct；销售净利率为7.6%，同比-7.6pct；期间费用率为14.0%，同比+4.1pct。
    半导体在手订单加速放量：公司未完成集成电路及化合物半导体装备合同超37亿元，同比+12%，半导体业务订单占比持续提升。
    半导体设备：布局大硅片、先进封装、先进制程、碳化硅四大领域。①大硅片：覆盖长晶至清洗全流程解决方案；②先进封装：已开发12英寸减薄抛光/清洗一体机/激光开槽设备，12寸W2W高精密键合设备研发中；③先进制程：12英寸减压外延设备已出货，ALD在研；④碳化硅：覆盖长晶及全流程加工设备，6-8英寸外延设备市占率领先，12英寸率先开发，离子注入/氧化炉/激活炉批量出货。
    半导体零部件：加速国产替代，全品类布局补齐供应链短板。子公司晶鸿精密构建了覆盖高端半导体设备核心部件的全产品体系，涵盖腔体与结构件（传输腔体、反应腔体、真空腔体等）、功能组件（气体分配盘、精密传动装置、磁流体密封装置、超导磁体等）、耗材与密封件（圆环类组件、腔体遮蔽件、半导体阀门管件等）三大核心产品矩阵，形成高精密加工、特种焊接技术、半导体级表面处理及全流程集成验证四大核心能力，获得半导体产业链头部客户认证并实现批量供货。
    材料：材料业务多维布局，碳化硅/蓝宝石/金刚石/氮化硅协同发展。（1）碳化硅：8英寸规划产能达90万片/年，先发优势明显；12英寸技术突破并中试送样，AR眼镜、CoWoS先进封装空间广阔。（2）蓝宝石：全球技术和规模双领先，750kg/1000kg晶锭及4-8英寸衬底量产，12英寸及310mm方形衬底研发成功。（3）金刚石：自研MPCVD设备建设大尺寸产线，聚焦芯片散热热沉片及光学窗口。（4）氮化硅：首条产线通线，核心指标达国际先进，实现高端基板国产替代。
    盈利预测与投资评级：考虑到SiC衬底、半导体设备及零部件订单放量及收入确认节奏，我们调整公司2026-2027年归母净利润预测为9.8/11.7（原值12.5/15.4）亿元，预计2028年归母净利润为14.5亿元，当前市值对应PE分别为56/47/38倍，考虑到大尺寸SiC有望放量、公司先发优势明显，维持“买入”评级。
    风险提示：下游应用拓展不及预期，技术研发不及预期

射频互连领军者，五大赛道释潜能

富士达(920640)
    投资要点
    富士达：国内射频连接器行业领军者。公司专业从事连接器、电缆、电缆组件、微波器件的研发销售与服务，在国内外市场中占据领先地位。公司自1998年成立以来持续深耕射频互联领域，背靠中航光电（控股股东），从传统通用射频连接器逐步延伸至高端新品类，包括射频电缆（航天领域应用）、先进陶瓷产品（芯片集成封装应用）和射频链路（有源与无源微波器件）。2025年公司实现营收8.81亿元，归母净利润0.78亿元，分别同比增长15.5%/52.0%。
    布局五大核心赛道，高端连接器前景宽广
    1）防务信息化领域需求仍旺，新品颇具潜力。公司多年来深耕军工防务信息化领域高端连接器及组件需求，目前正向兵器、舰载、机载三大领域延伸，先发优势明显。公司针对有源相控阵雷达配套研发相控阵雷达天线阵面产品，推广高频段的毫米波射频同轴连接器产品，开拓高温共烧陶瓷（HTCC）新品，布局芯片封装领域。
    2）民用航天卫星领域成为新增长引擎。公司为G60、GW星座提供连接器及组件产品，产品矩阵有望进一步扩充至天线、波导、电缆组件等。在民用通信方面，公司深度参与战略客户华为的供应链，并前瞻布局6G相关毫米波产品研发，实现了民用通信与航天的技术与资源协同。
    3）半导体设备行业亟需高端射频/电气连接器。公司已在射频互连领域形成四大核心技术方向的系统性布局，涵盖高频、高密度、低矮化垂直互连，小型化、多功能集成互连，射频大功率传输，以及特殊环境下的高可靠互连，满足半导体设备连接器应用场景的核心需求。
    4）高端电子测量仪器国产链条迎机遇。我国高端电子测量仪器产业终将突破瓦森纳协议禁运限制。公司深度参与高速示波器等测试设备连接器的研发与生产，赢得头部客户认可。全资子公司泰斯特的第三方检测业务推动公司发展试验检测核心技术。
    5）高速铜缆、量子通信线缆产品受益数据中心建设大潮。数据中心基建大规模增长，拉动高速传输产品逐步走向系统级方案。公司高速铜缆围绕400G组件实现品类拓展，处于国际领先水平；同时在量子通信领域布局低温超导线缆，已实现初步小批量供货，有望逐步实现商业化。
    盈利预测与投资评级：我们预计富士达2026-2028年营业收入达到9.56（-0.6）/13.03（+1.15）/17.18亿元，调整归母净利润至0.97（-0.06）/1.73（+0.71）/2.53亿元。按2026年4月14日收盘价，公司2026-2028年PE分别为69.64/38.87/26.59倍，估值与市值显著低于可比公司均值，考虑到公司发展有望提速，上调至“买入”评级。
    风险提示：下游行业需求变化、技术更新换代、应收账款金额较大、客户集中度较高、成本管控等风险。

2025年年报业绩点评报告：服务器龙头地位稳固，超节点注入新增量

浪潮信息(000977)
    事件：
    2025年，公司实现营业收入1,647.82亿元，同比增长43.25%；实现归母净利润24.13亿元，同比增长5.20%。
    观点：
    收入端同比高增长，服务器产品贡献核心增量。2025年，公司实现营业收入1,647.82亿元，同比增长43.25%；实现归母净利润24.13亿元，同比增长5.20%；实现扣非归母净利润20.81亿元，同比增长11.10%。收入端的高增长主要受益于服务器产品销售增长。
    公司经营质量显著提升，合同负债及存货高增长。报告期内，受益于业务规模扩大、销售回款增加，公司经营活动产生的现金流量净额高达54.53亿元，同比大幅增长7183.71%。同时，截至期末合同负债达195.06亿元，同比增长72.47%；存货达465.08亿元，同比增长14.33%；合同负债及存货均创历史新高，反映出在手订单充裕，下游需求旺盛。费用端：报告期内，公司销售费用/管理费用/研发费用/财务费用同比分别-13.97%/+11.66%/+7.38%/+100.79%；除利息支出增加扰动财务费用外，公司整体费用管控情况良好。
    全面布局液冷，超节点产品有望贡献新增量。公司从部件、整机到数据中心全面布局液冷产品，连续4年蝉联中国液冷服务器市场第一，龙头地位稳固。另外，国产超节点有望在2026年进入放量阶段，公司紧抓行业机遇，发布超节点AI服务器元脑SD200和超扩展AI服务器元脑HC1000。我们认为，超节点是国产算力“弯道超车”机遇，公司超节点产品有望持续贡献新增量。
    盈利预测及投资评级：国内智算建设正处于扩张期，智算投入有望持续加大。公司作为服务器龙头，行业地位稳固，2025年营收同比实现高增长。同时，公司存货、合同负债同比高增，下游高需求信号得到初步验证，未来有望持续受益于下游需求扩张。考虑到成本波动对毛利率可能产生的影响，我们下调公司2026-2027年归母净利润预测值至35.61/45.18亿元（2026-2027年预测前值为37.64/45.41亿元）；预测公司2028年归母净利润为57.15亿元；预计公司2026-2028年EPS分别为2.43/3.08/3.89元，当前股价为67.99元，对应2026-2028年PE分别为28.0/22.1/17.5倍。维持“增持”评级。
    风险提示：政策落地不及预期；下游需求持续性不及预期；市场竞争加剧；毛利率不及预期；宏观经济不及预期。

公司业绩稳步增长，产业链建设不断完善

云图控股(002539)
    核心观点
    公司业绩稳步增长，磷复肥业绩稳步提升。2025年公司营业收入为213.99亿元，同比增长5.01%，归母净利润为8.27亿元，同比增长2.81%。2025年公司毛利率为11.84%，较去年提高1.13个百分点，净利率为3.95%，较去年略降0.07个百分点。公司第四季度营业收入为55.31亿元，同比增长18.09%，归母净利润为1.52亿元，同比增长12.46%。磷复肥作为公司主业，实现销量460.17万吨，同比增长10.10%，营收占比持续提升。
    磷复肥业务是公司的核心业务，逐步构建起“资源+产业链”竞争壁垒。2025年公司实现磷复肥销量460.17万吨，同比增长10.10%，实现营业收入135.35亿元，同比增长18.42%。复合肥方面，公司在全国布局多个生产基地，同时深度布局海外市场。2025年由于单质肥价格走高，复合肥价格保持温和上涨趋势，行业利润承压。磷酸一铵方面，公司主要生产水溶性及工业级磷酸一铵。受硫磺价格上涨及下游需求旺盛影响，2026年以来，磷酸一铵价格同样保持了上涨趋势。
    2025年纯碱价格大幅下跌，公司可通过低成本合成氨降低纯碱成本。2025年中国轻质纯碱现货均价为1338.5元/吨，较2024年大幅下降31.3%。2026年以来纯碱价格保持相对平稳。预计2026年地产玻璃需求仍较为疲软，光伏玻璃行业下游需求预计也较为弱势，纯碱整体需求增长乏力，纯碱价格预期维持低位震荡。2026年一季度，公司的70万吨合成氨项目建成投运，将有效降低联碱业务的能耗和成本，提升公司纯碱的盈利能力。
    公司自产磷矿持续释放，黄磷价格有望上涨。公司自有磷矿采矿设计产能合计1090万吨/年，磷矿项目逐步投产后将有效保障公司生产所需磷矿石的自给，强化磷产业链成本优势。2026年在硫磺供应紧缺背景下，热法磷酸及黄磷价格实现了快速上涨。2026年4月15日，黄磷税前价格为26593元/吨，较年初上涨33.26%；黄磷单吨毛利为9950元/吨，较年初上涨了306%。黄磷价格有望维持高位，甚至继续冲高。
    公司持续完善产业链建设，增加优势产品产能。氮产业链方面，公司合成氨年产能从25万吨提升70万吨；磷产业链方面，布局湿法磷酸、热法磷酸两条技术路线，并不断完善磷复肥上游磷矿石、硫酸和磷酸的产能配置。同时公司在积极建设磷复肥、磷酸铁锂产能，增强公司盈利能力。
    投资建议：公司磷产业链及氮产业链建设初见成效。目前复合肥产销量有望持续增长，磷矿石及尿素等产品贡献业绩增量。我们微调2026-2027年业绩预期，并新增2028年业绩预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为12.31/14.32/15.44亿元，对应EPS分别为1.02/1.19/1.28元，对应当前股价PE为14.3/12.3/11.4。维持“优于大市”评级。

2025年年报点评：业绩符合市场预期，打造机器人行业生态

伟创电气(688698)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报，25年营收19.5亿元，同比+18.7%，归母净利润2.6亿元，同比+7.2%，扣非净利润2.5亿元，同比+4.0%，毛利率37.6%，同比-1.6pct，归母净利率13.5%，同比-1.4pct。其中25Q4营收6.0亿元，同环比+23.4%/+31.8%，归母净利润0.4亿元，同环比+10.3%/-54.4%，扣非净利润0.4亿元，同环比+7.1%/-51.5%，毛利率37.2%，同环比+1.4/+0.4pct；归母净利率6.4%，同环比-0.8/-12.1pct，业绩符合市场预期。
    下游复苏持续，“一核两新”战略坚定推进。1）分产品看，公司变频器/伺服系统及控制系统/绿色能源25年分别实现营收12.5/5.8/0.7亿元，同比+20%/+16%/+22%，毛利率分别为41.6%/31.5%/25.0%，同比-1.4/-1.0/-5.7pct，主要为产品销售结构影响。根据MIR，25Q4OEM市场销售额同比+1.3%（25Q3为+2.2%），多行业持续复苏中，公司25年变频器市占率3.4%，同比+0.4pct，公司深入布局起重、光伏扬水、高效电机、机床、纺织、矿山等领域，不断加强解决方案能力。绿色能源业务围绕电源技术布局分布式光伏电站、工商业储能系统、绿氢生产装备等场景的综合解决方案。2）分地区看，25年公司国内/海外实现营收13.6/5.4亿元，同比+18.7%/+19.4%，毛利率分别为33.3%/49.3%，同比-2.0/-0.3pct。公司持续推进全球化战略布局，设立意大利子公司并推出AC600系列变频器及GS20系列水泵专用变频器，紧抓差异化需求，实现出海业务稳步增长。
    打造机器人产业生态，定位关节模组&灵巧手解决方案供应商。公司在机器人领域布局全套运动执行器解决方案，产品优势显著。同时与浙江荣泰于泰国成立合资公司，布局机电一体化组件等，与科达利、上海盟立成立伟达立布局关节模组，与科达利、银轮股份、开普勒机器人成立依智灵巧驱动，聚焦灵巧手业务。多方合力，充分发挥生态优势，未来空间广阔。
    研发投入保持高位，现金流短期承压。公司25年/25Q4期间费用率为24.0%/30.9%，同比-0.3/+2.7pct。25年销售/管理/研发/财务费用率分别为8.1%/4.4%/12.5%/-1.0%，同比+0.2/-0.3/-0.8/+0.7pct，费用率总体稳定，研发费用率维持高位。25年经营活动现金净流入0.8亿元，同比-58.4%，其中25Q4经营活动现金净额1.2亿元，同比+22.4%。合同负债0.9亿元，较年初+171.3%。应收账款7.7亿元，较年初+25.9%。存货3.9亿元，较年初+27.4%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司的高研发投入，我们小幅下修公司26-27年归母净利润预测为3.2/3.9亿元（此前预测3.4/4.1亿元），同比+23%/+22%，预计28年归母净利润为4.8亿元，同比+22%，现价对应PE为47x、38x、31x。考虑到公司机器人业务的高增量，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、新业务拓展不及预期、竞争加剧等。

营收跌幅收窄，筑底渐近

舍得酒业(600702)
    2026年4月15日，公司披露2026年一季报，期内实现营收14.81亿元，同比-6.01%；实现归母净利2.32亿元，同比-33.10%；实现扣非归母净利2.23亿元，同比-34.91%。整体业绩符合预期，低基数下公司营收跌幅环比持续收窄。
    经营分析
    营收结构拆分：
    1)分产品看，26Q1中高档/普通酒/非酒类业务分别实现营收10.5/3.0/1.3亿元，同比分别-14.6%/+41.9%/-1.3%。结构上预计延续25年趋势，低价位T68/舍之道动销相对占优，品味舍得动销仍受次高端β扰动，考虑其批价持续平稳、渠道去库预计已至尾声，公司亦重推品味舍得庆典装以管控宴席政策对标品的价盘压力。由于产品结构仍有回落，期内公司毛利率同比-3.0pct至66.3%。
    2）酒类分区域拆分，26Q1省内/省外分别实现营收5.2/8.3亿元，同比+6.1%/-13.0%。区域策略上公司聚焦川内及华北优势区域，并对其余省外区域推进架构整合，并压实销售团队利润/经营考核。3）酒类分渠道拆分，26Q1电商/批发分别实现营收2.3/11.2亿元，同比+14.2%/-9.9%，电商占酒类营收比重升至17.3%。
    4）26Q1公司新增28家经销商，退出44家，净减少16家，26Q1末留存2509家。
    报表结构拆分：
    1）26Q1公司归母净利率同比-6.3pct至15.6%，其中毛利率同比-3.0pct至66.3%，管理费用率/销售费用率分别-1.0pct/+1.9pct，税金及附加占比同比+4.7pct。
    2）26Q1末合同负债余额1.3亿元，环比-0.2亿元，26Q1营收+△合同负债口径同比-9%；26Q1销售收现8.05亿元，同比-8.6%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计26-28年公司收入分别为45.7/50.1/56.0亿元，同比分别+3.3%/+9.8%/+11.8%；归母净利润分别为3.1/4.3/5.3亿元，同比分别+37.2%/+40.6%/+23.2%，对应EPS为0.92/1.29/1.59元，对应PE分别为50.3/35.8/29.0X，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期；区域外拓不及预期；行业政策风险；食品安全风险。

公司信息更新报告：Q4业绩稳健，地缘冲突背景下具有较强发展韧性

恒力石化(600346)
    Q4业绩稳健，地缘冲突背景下具有较强发展韧性，维持“买入”评级
    据公司公告，2025年度公司实现营业收入2,009.86亿元，同比-14.93%；归母净利润70.75亿元，同比+0.44%。Q4公司实现营业收入436.02亿元，同比-25.48%、环比-18.49%；归母净利润20.52亿元，同比+5.83%、环比+4.04%。其中2025年公司经营性现金流净额311.22亿元，创历史新高。Q4化工品景气度处于较低水平，但得益于公司较好的成本管控能力、PX率先实现景气向上，公司业绩表现稳健。未来随着PTA在内的石化行业反内卷推进、地缘冲突背景下中国炼厂竞争力进一步凸显，公司未来有望展现出较强发展韧性。我们上调2026、2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为137.43(+37.72)、167.61(+44.37)、228.19亿元，EPS分别为1.95(+0.53)、2.38(+0.63)、3.24元，当前股价对应PE分别为12.1、9.9、7.3倍，维持“买入”评级。
    2025公司原油平均进价环比下跌，Q4产品销量、价格有所下滑
    原料端，2025年公司煤炭、原油、PX平均进价分别为572、3,307、5,991元/吨，分别较2025年前3季度+3.1%、-10.1%、-0.6%，其中原油进价下降明显。销量方面，Q4炼化产品、PTA及新材料产品销量分别为470、290、140万吨，分别环比-15.1%、-7.2%、+0.6%。销售均价方面，Q4炼化产品、PTA及新材料板块销售均价分别为4,197、4,052、7,320元/吨，分别环比-13.5%、-4.0%、+4.0%。2025Q4，原油价格呈下跌趋势，公司产品价格下滑，但其中PX表现亮眼，聚酯产品价格价差从底部向上，再加上公司较强的成本控制水平，公司业绩表现稳健。
    地缘冲突推动海外化工装置持续降负荷，国内优质大炼化龙头企业有望受益据华尔街见闻、金联创化工公众号等报道，2月28日，美以联军对伊朗发动战事，后续伊朗关闭霍尔木兹海峡，原油、LNG等主要原料运输受阻。目前中东地区炼油厂被迫关停240万桶/日产能、亚洲（除中国）外乙烯、丙烯分别影响产能2,800、1,400万吨/年。据海关总署数据，3月我国进口原油4,998万吨，环比2月进口量+4%，原油进口稳定。未来若地缘冲突结束，海外受损炼厂短时间内难以恢复，国内优质龙头企业有望凭借低成本及原料稳定等优势充分受益。
    风险提示：下游需求不及预期、油价大幅波动、公司产品所处行业产能过剩。

公司信息更新报告：扣非净利润高增，成功落地6万卡AI4S计算集群

中科曙光(603019)
    国内智算领军，维持“买入”评级
    考虑研发投入加入，我们下调公司2026-2027年归母净利润预测为26.39、32.30亿元（前值为28.72、34.60亿元），新增2028年预测为39.75亿元，EPS为1.80、2.21、2.72元/股，当前股价对应2026-2028年PE为49.3、40.3、32.8倍，考虑公司为AI基础设施领军，维持“买入”评级。
    扣非净利润高速增长，盈利能力提升
    （1）2025年度公司实现营业收入149.64亿元，同比增长13.81%；实现归母净利润21.76亿元，同比增长13.87%；实现扣非归母净利润18.38亿元，同比增长33.97%。其中，Q4单季度实现营业收入61.43亿元，同比增长20.31%；实现归母净利润12.10亿元，同比增长6%；实现扣非归母净利润10.80亿元，同比增长16.59%。主要为产品结构优化提升主营业务盈利能力。另一方面，公司沿产业链布局的海光信息、中科星图、曙光数创等多项优质资产获得了良好的投资回报。（2）根据公司Q1业绩快报，预计实现营业收入30.72亿元，同比增长18.80%；预计实现归母净利润2.25亿元，同比增长20.88%；预计实现扣非归母净利润1.69亿元，同比增长57.77%。
    推出超节点产品scaleX640，并在郑州落地6万卡AI4S计算集群
    公司推出的单机柜级超节点产品scaleX640，以640卡超节点为基础，公司推出scaleX万卡超集群系统，通过高速专用网络连接多个超节点，组成“算力集群”。2026年4月14日，公司提供的6万卡科学智能（AI for Science）计算集群系统，在位于郑州的国家超算互联网核心节点投入使用。随着该集群的落地运行，国家超算互联网平台（scnet.cn）也已构建起国内规模最大的AI4S计算基础设施，总计链接超300万CPU核和超20万GPU卡，并接入全国一体化算网调度体系，为全国高校、科研院所和企业提供普惠化AI4S算力服务。
    风险提示：政策支持力度不及预期；公司业务拓展不及预期。

一季报预告点评：业绩超预期，电子布涨价持续贡献

中国巨石(600176)
    业绩简评
    2026年4月15日公司发布一季报业绩预告：取业绩预告中值，26Q1归母净利12.4亿元、同比+70%，扣非12.7亿元，同比+70%。业绩超预期，主因系①电子布涨价在报表端体现，②粗纱价格环比提高。
    经营分析
    （1）粗纱及制品：行业淡季不淡，供给小年、价格有继续上涨的空间。①单价方面，根据卓创资讯数据，26Q1全国缠绕直接纱2400tex均价3604元/吨，同比-4%、环比+2%。报价环比略有上涨，高端产品热塑/风电长协复价预计26Q2逐步落地；
    ②销量方面，26Q1期末行业库存85.9万吨，环比25Q4末减少0.3万吨，一季度淡季并未出现累库；
    ③2026年行业粗纱新增供给偏少，主因系玻纤龙头更加主动投资AI电子布，以及贵金属大幅上涨、提高粗纱单位资本开支。如果行业库存持续去化、粗纱存在涨价的空间。
    （2）电子布：单价方面，26Q1行业7628电子布均价约5.21元/米，同比+26%、环比+18%。受织布机紧张和下游CCL价格持续上行的影响，电子布价格上涨频次、幅度均超预期，25Q4以来7628电子布报价涨幅51%（目前时点价格为6.28元/米，25Q3期末仅为4.15元/米）。
    （3）AI电子布业务推进值得期待。公司低介电产品开发正在有序推进中，此外，超薄、极薄电子布产品正在研发和推广中。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到传统电子布的涨价预期，我们上修盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为68.37、82.79和87.66亿元，现价对应动态PE分别为18x、15x、14x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；风电需求不及预期；行业产能投放超预期；原材料价格大幅波动。

美妆品类高增，业绩扭亏为盈

上海家化(600315)
    l事件
    上海家化发布2025年度业绩公告，2025年公司实现营收63.2亿元，同比增长11.2%，归母净利润2.68亿元，扭亏为盈。经营性现金流8亿元，同比大幅提升，财务健康度显著改善。
    l投资要点
    收入分析：聚焦核心品牌，美妆品类高增。我们拆分来看：1）个护：传统基本盘保持稳健增长。以国民品牌六神为核心，2025年实现营收24.19亿元，同比增长1.65%，毛利率64.89%，同比+1.3pct。公司通过产品迭代持续挖掘增量，驱蚊蛋全新升级，以20%羟哌酯配方实现8.2小时长效驱蚊，兼具实用性与潮流属性；清香香氛沐浴露升级香氛浓度与留香时长，新增多元香型，进一步巩固国民洗护龙头地位。
    2）美妆：美妆板块高增，亿元单品突破。以玉泽、佰草集为核心增长引擎，2025年实现营收16.13亿元，同比+53.7%，毛利率73.8%，同比+4.13pct，全渠道增速达53.7%，营收占比+7.1pct，成为公司业绩增长核心驱动力。品牌端，佰草集结合达人矩阵的营销打法，全年GMV超过2亿元；玉泽官宣樊振东代言，大众知名度与专业护肤心智持续提升。
    3）创新：深耕细分赛道。以启初、高夫为核心，2025年实现营收8.11亿元，同比-2.31%，毛利率49.75%，同比+8.82pct，公司通过新品迭代优化产品结构，持续深耕细分赛道。
    4）海外：稳步推进。以汤美星为核心，2025年实现营收14.71亿元，同比增长3.90%，毛利率53.59%，同比+5.27pct，盈利能力持续改善，全球化布局稳步推进，为公司长期增长打开新空间。
    渠道拆分：线上占比持续提升，线下拓展新业态。我们拆分来看：1）线上：2025年公司国内业务线上收入26.64亿元，同比增长21.89%，占主营业务收入比例提升至42.2%，毛利率65.72%，同比+3.28pct，达播端分层运营集中资源打造亿元单品，自播端完成直播间标准化建设，核心品牌抖音自播业务实现较好增长；
    2）线下：线下收入36.50亿元，同比增长4.60%，占比57.8%，毛利率60.31%，同比+5.75pct，主要得益于公司与成长型客户协同发展，通过拥抱新业态，新增成长型渠道经销商提升市场覆盖率，同时强化终端场景化组货营销，优化KA渠道货盘结构，持续改善整体运营质量。
    利润分析：销售高举高打，带动收入高增，盈利能力修复，运营效率提高。25年归母净利润2.68亿元，较上年扭亏为盈。毛利率62.6%，同比+5pct，我们认为主要系：1）美妆等高毛利品类占比提升；2）新品推出带动毛利增长；3）品效提升及原材料成本下降。净利率4.24%，成功扭亏为盈。
    期间费用率60.61%，与去年基本持平，其中销售费用率48%，同比+1.2pct，主要因为公司加大品牌营销投入以驱动增长；管理费用率9.27%，同比-1.47pct，公司通过精细化运营管控降本增效，效率持续优化。此外公司应收账款、存货等营运资产周转效率提升，公司资产周转能力显著改善，应收账款同比下降26.5%至5.66亿元，存货同比下降7.6%至6.22亿元，运营效率大幅提升。
    未来展望：26年聚焦深化突破，品牌+渠道+管理值得期待。我们认为26年有如下看点：1）品牌深化：亿元单品做大做强，第二梯队加速培育。公司持续推进核心品牌建设，依托佰草集、玉泽、六神等核心品牌，做大做强成熟单品，同时完善品牌矩阵布局，推出婴童品牌“小六神”，拓展母婴赛道。2）线下复苏：六神打假+价盘优化，渠道利润提升。六神经典玻璃瓶花露水完成包装升级，通过价盘管控与打假维护渠道秩序，提升渠道利润，推进线下渠道复苏；佰草集同步推进线下渠道能力建设，优化门店运营与库存管理。3）组织与创新：激励机制深化改革，创新品牌储备动能。公司深化内部激励机制，优化品牌间考核与奖金分配，激活销售团队活力；聚焦高夫、启初等品牌增长，推进经典国货焕新，同时推动海外业务实现增长与盈利改善。
    l盈利预测与投资建议
    我们预计公司26-28年营业收入增速为14%、11%、11%，归母净利润增速为38%、28%、21%，EPS分别为0.55元/股、0.70元/股、0.85元/股，当下股价对应PE分别为38x、29x、24x。首次覆盖，给与公司“买入”评级。
    l风险提示：
    战略执行未达预期风险；行业竞争加剧风险；消费复苏不达预期风险；人才流失风险。

2025年利润弹性先行释放、维持高分红，百校计划望驱动长期成长

行动教育(605098)
    核心观点
    2025年实现归母净利润3.20亿元，同比增长19%。2025年，公司实现营收8.11亿元/+3.5%；归母净利润3.20亿元/+19.1%，优于此前Wind一致预期（约3亿元）；实现扣非归母净利润2.79亿元/+15.6%，差值系金融资产和负债相关的损益约2864万元及政府补助1780万元。具体看25Q4，公司实现营收2.45亿元/+11.3%，归母净利润1.05亿元/+42.1%，扣非归母净利润0.78亿元/+40.8%，延续增长动能。2025Q4实现收款3.86亿元，同比+14.0%；2025年底公司合同负债为11.80亿元/+9.3%，环比增长提速。
    管理培训业务稳健增长，咨询业务毛利率大幅提升。2025年公司管理培训/管理咨询分别实现营收6.79亿元/+7.3%和1.28亿元/-12.0%。核心课程《浓缩EMBA》迎来“百将团学”新浪潮，同时公司推出“五星校长”等大团单销售策略，深挖客户价值。对应毛利率看，管理培训业务毛利率为83.23%，保持高位；管理咨询毛利率为57.53%/+13.29pct，主要受益于人效提升。成本费用优化，盈利能力持续增强。2025年，公司归母净利率为39.4%/+5.2pct，具体看毛利率为78.9%/+2.9pct，受益于高毛利率的企业培训业务占比走高、以及人效提升使咨询业务毛利率大幅提升。报告期内公司销售/管理费率分别为25.2%/11.9%，同比微降/-2.1pct，费率控制良好。研发费率3.8%/+1.0pct，主要系公司加大对AI等项目的研发投入。
    “百校计划”与AI战略初见成效，维持高分红回报股东。公司战略稳步推进，“百校计划”实施首年已成功开设6家分校，另有4家正在筹备中，全国化布局加速。另一方面，公司将AI深度融入组织，推出“智多行”“AI销售大师”“客户案例智能体”等内部平台，全面深化AI应用。公司继续维持高分红政策，全年累计拟派发现金红利2.98亿元，占全年归母净利润比例高达93.05%，收盘价市值对应股息率（TTM）约4.57%。
    风险提示：到课率不达预期；宏观经济下行风险；关键业务人员流失等。投资建议：AI赋能与培训业务到课率回暖的双重驱动下，2025年下半年公司利润弹性得以释放。结合公司2025年表现，考虑到国内中小企业信心持续修复、公司积极落地百校计划扩大客户基数，及规模效应下利润率仍有提升空间，我们上调公司2026-2027年归母净利润预测为3.88/4.46亿元（前值：3.05/3.44亿元），并新增2028年归母净利润预测为5.11亿元，收盘价市值对应PE估值为17/15/13x。此外公司2021年上市以来维持高分红，超过4%的TTM股息率也有望增强现有环境下投资偏好度，维持"优于大市"评级。建议关注2026年上半年低基数效应下的业绩兑现节奏。

2025年年报点评：营养品板块韧性十足，香精香料及新材料业务稳步推进

新和成(002001)
    投资要点
    事件：2026年4月15日，公司发布2025年年报，实现营业收入222.5亿元（同比+3.0%）；实现归母净利润67.6亿元（同比+15.3%）；实现扣非后归母净利润67.4亿元（同比+15.6%）。其中2025Q4，公司实现营业收入56.1亿元（同比-3.8%，环比+1.2%）；实现归母净利润14.4亿元（同比-23.2%，环比-16.0%）；实现扣非后归母净利润14.1亿元（同比-27.8%，环比-15.1%）。公司经营韧性十足，业绩符合我们预期。
    三大业务板块盈利强劲，新材料表现亮眼：1）营养品板块：2025年，板块实现营业收入147.8亿元（同比-1.8%），毛利率47.8%（同比+4.6pct）。报告期内，公司与中国石化合资建设的18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目已正式投入生产运营，7万吨/年蛋氨酸一体化提升项目已顺利投产运行，公司固体蛋氨酸产能提升至37万吨/年，产能规模与市场竞争力得到进一步增强。2）香精香料板块：2025年，板块实现营业收入38.7亿元（同比-1.3%），毛利率53.1%（同比+1.3pct）。公司系列醛项目、香料产业园一期项目按计划稳步推进，各项建设工作有序开展，后续将进一步丰富公司香精香料产品品类，巩固公司在全球香精香料行业的重要供应商地位。3）新材料板块：2025年，板块实现营业收入21.1亿元（同比+26.2%），毛利率29.5%（同比+7.6pct）。公司加快项目布局与建设进度，天津基地尼龙产业链项目已正式开工建设，PPS四期项目按既定计划有序实施，助力板块持续高质量发展。
    重视股东回报，高分红政策延续：2025年，公司拟派发现金红利约30.68亿元（中期、末期分别派息6.12、24.56亿元），总分红比例达45.36%。
    盈利预测与投资评级：地缘冲突推动公司营养品业务高景气，同时香精香料及新材料业务有序推进，我们调整盈利预测，公司2026-2027年归母净利润分别为85、86亿元（此前预期为72、77亿元），新增2028年归母净利润预测值为92亿元，按2026年4月15日收盘价，对应PE为13.2、13.1、12.2倍。我们看好公司长期成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：地缘因素变动引发原材料供应不确定性；市场竞争加剧风险；新产能投放不及预期风险。

公司事件点评报告：三季度业绩超预期，矿化一体构筑成本护城河

川恒股份(002895)
    事件
    川恒股份发布2025年年度业绩报告：2025年公司实现营业总收入83.28亿元，同比增长41.02%；实现归母净利润12.60亿元，同比增长31.76%。其中，公司2025Q4单季度实现营业收入25.24亿元，同比增长30.62%，环比增长3.27%；实现归母净利润2.96亿元，同比增长4.00%，环比下降31.00%。
    投资要点
    量价齐升驱动业绩高增，矿化一体优势持续兑现
    2025年公司业绩大幅增长，核心驱动在于磷化工产品量价齐升与产能释放共振。受上游原材料硫磺、硫酸价格上涨传导，公司主要产品销售价格自年初起呈上涨趋势，磷酸二氢钙年均价为4614元/吨，同比上涨约22.91%；磷酸一铵年均价3287元/吨，同比涨幅5.29%。价格上涨背景下，公司主要产品磷酸、饲料级磷酸二氢钙、磷酸一铵实现营收分别为28.10亿元、20.94亿元、13.75亿元，同比分别增长50.10%、44.89%、16.93%。同时子公司广西鹏越“20万吨/年半水-二水湿法磷酸及精深加工”项目达标达产，产能释放带动产品产销量显著提升。年内公司磷化工与磷矿石产品产量分别同比增长22.54%和6.22%，销量同比分别增长23.39%和10.26%。公司依托“矿化一体”产业模式，自有磷矿石资源保障能力持续增强，2025年内公司磷矿石开采业务毛利率高达81.10%，成本优势显著。量价本三维共振，盈利弹性充分释放，龙头α属性持续凸显。
    费用端研发投入加码，现金流短期承压
    期间费用率方面，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.42%/3.45%/3.14%/0.87%，四项费用率分别同比-0.18/-0.80/0.79/-0.82pct。其中研发费用率显著上升，主要系公司及子公司广西鹏越开展的研发项目数量增加，研发投入同比增长88.39%。现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额为6.42亿元，较上年同期减少2.17亿元，同比下降25.26%。
    资源储备筑牢根基，新产能释放打开成长空间
    公司磷矿资源储备丰富，控股子公司福麟矿业及黔源地勘持有小坝磷矿（80万吨/年）、新桥磷矿（100万吨/年）、鸡公岭磷矿（250万吨/年）及老寨子磷矿（180万吨/年）等采矿权，现具有300万吨/年磷矿石生产能力，未来公司磷矿石自给率有望进一步提升。公司持续推进“矿化一体”产业布局，实施“矿化一体新能源材料循环产业项目”，向磷酸铁、净化磷酸等新能源材料领域延伸。同时推进磷矿伴生氟资源的高效利用，广西鹏越3万吨/年无水氟化氢项目稳步推进。展望未来，公司坚持“双轮驱动”战略，聚焦“先进磷化工”建设，构建“磷氟”循环产业集群，成长空间广阔。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年归母净利润分别为15.49、18.00、20.56亿元，当前股价对应PE分别为14.9、12.8、11.2倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料及产品价格大幅波动、宏观经济下行、行业政策变化、环保政策变化等风险。

公司动态研究报告：海外高增稳底盘，赛道拓展提增量

冰轮环境(000811)
    投资要点
    业绩基本盘整体稳健，海外业务高增领跑，业务结构持续优化
    2025年公司实现营业收入70.5亿元，同比增长6%，整体经营保持稳步扩张态势；其中扣非后归母净利润5.2亿元，同比基本持平，核心主业盈利韧性凸显。业务结构上，公司海外市场实现突破性增长，2025年国外业务收入23.3亿元，营收占比达到33%，同比大幅增长18%，增速显著跑赢国内业务（国内业务收入47.2亿元，同比增长1%），成为驱动营收增长的核心引擎，同时大幅提升了公司的抗周期能力。此外，公司工程施工业务实现高速增长，2025年实现收入10.8亿元，同比增长78%，该业务毛利率约20%，与毛利率约27%的设备业务形成协同，进一步丰富了盈利结构，筑牢了经营发展的安全垫。
    核心赛道多点突破，多板块卡位高景气赛道，成长增量空间持续打开
    公司深度布局高景气细分赛道，多板块业务实现规模化突破，成长动能持续扩容。数据中心领域，旗下拥有131年历史的顿汉布什跻身欧美系暖通空调一线梯队，两款核心产品入选工信部《国家绿色数据中心先进适用技术产品目录》，已服务国家超级计算广州中心、三大运营商等诸多国内标杆项目，海外覆盖北美、澳洲等区域市场；核心液冷系统热交换器入选《2024年度山东省首台(套)技术装备产品生产企业及名单》，深度受益于AI算力基建浪潮。热能管理领域，子公司华源泰盟是国家级专精特新“小巨人”，核心产品“吸收式换热器”获评国家制造业单项冠军，多项技术入选国家节能、绿色技术推广目录，多个项目入选国家节能中心典型案例。此外，联营公司现代冰轮重工HRSG业务增长亮眼，2024年营收逾7亿元，2025年营收约10亿元，与GE、西门子、三菱等全球龙头深度合作，具备全球竞争力。
    全温域技术布局构建深厚护城河，核心产品壁垒突出，长期竞争力持续强化
    公司深耕能源动力领域，构建了全温域核心技术体系，产品可覆盖-271℃-200℃全温度区间，具备温控、增压等冷热能管理全流程解决方案能力，技术布局全面性行业领先。核心产品技术积淀深厚，顿汉布什1965年即出产第一台离心式压缩机，2010年推出高效双级离心式压缩机，2014年落地磁悬浮压缩机，在IDC核心的离心式（尤其是磁悬浮）冷水机组领域具备先发技术优势；华源泰盟坐拥四大核心技术群，截至2024年末共授权专利96项、软著33项，核心技术荣获国家技术发明奖二等奖，技术实力获国家级认可。同时，IDC冷水机组存在国别专用标准、工况可靠性、全球售后服务体系等多重高门槛，公司具备以海外工厂为支撑的全球服务能力，当前海外制造基地正推进扩产，境内基地也开始支援海外市场，技术、产能与服务体系共同构建了难以复制的竞争壁垒，为长期高质量发展提供了坚实支撑。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为86.13、101.02、117.36亿元，EPS分别为0.79、0.96、1.12元，当前股价对应PE分别为23.5、19.4、16.6倍，维持覆盖给予“买入”投资评级。
    风险提示
    市场风险；应收账款回收风险；存货风险；技术研发创新风险；汇率大幅变动风险；下游行业投资波动风险；供应链与成本风险。

电子烟业务持续向好，AI赋能下多板块业务协同发展

盈趣科技(002925)
    4月10日公司发布25年报，2025年实现营收41.31亿元，同比增长15.61%；归母净利润5.77亿元，同比+129.43%，主要系非流动金融资产公允价值变动带来的约4.06亿元非经常性收益，扣非后归母净利润为2.21亿元，同比-7.12%，主业仍处调整期。单Q4扣非归母净利润0.53亿元，环比Q3的0.38亿元增长39.5%，经营质量边际改善趋势确立。公司拟每10股派发现金红利2.3元(含税)。公司全面实施ALL IN AI战略，围绕智能产品、智能制造、智能运营三个维度推进AI规模化运用，前瞻性布局初见成效。
    经营分析
    电子烟核心模组份额抬升，UDM模式下精密制造行业领先。25年创新消费电子业务营收14.01亿元，同比+23.29%。电子烟业务在核心客户供应链体系中的地位持续抬升，高精度电子烟整机自动化产线于马来西亚落地并实现规模化应用，产品一致性与稳定性达行业领先水平。脑机接口业务持续投入，重点推进脑电波监测感应头带、人工神经康复机器人、脑机疲劳驾驶监测等产品。公司与Interaxon深度合作，为其Muse系列头带提供从研发到量产的全链条服务，该产品在北美消费级市场销量领先。
    汽车电子业务稳健扩张，AI赋能下全球化与多品类战略成效显著。25年汽车电子业务营收7.32亿元，同比+19.15%。全球化布局持续深化，海外展欧洲及北美市场拓展加速，成功取得国际知名主机厂供应商资质并获得多个项目定点，北美工厂亦正式启用。多品类拓展成效显现，在原有单一爆品基础上，完成后视安全类产品、车载运动部件、智能座舱等全场景布局，产品矩阵趋于完善。智能制造能力升级，AI视觉检测系统已成功应用于多个产品系列的质量管控环节，有效提升产品良率与生产效率。
    健康环境业务爆发式增长，有望成为新引擎。25年健康环境业务营收3.59亿元，同比激增102.46%，主要得益于核心技术突破与新客户拓展。子公司众环科技深度融合AI技术，大幅提升产品研发与迭代效率，缩短新品上市周期；产品矩阵日益完善，客户认可度持续提升，市场份额与品牌影响力稳步扩大，为业务持续增长奠定坚实基础。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司26-28年归母净利为4.81、6.16、7.88亿元，同比-16.71%/+27.79%/+28.22%，考虑到公司HNB业务持续放量，同时在AI+消费时代多板块业务融合发展，汽车电子及健康环境等战略业务蓄势待发，当前股价对应26-28年PE分别为32.12X、25.14X、19.61X，维持“买入”评级。
    风险提示
    客户相对集中风险；原材料波动风险；市场竞争风险；汇率波动风险；政策变化风险；大股东质押风险。

2025年年报点评：Q4业绩亮眼，百校计划及AI战略双轮驱动

行动教育(605098)
    事件：
    公司发布2025年年报。
    点评：
    业绩表现亮眼，全年分红率达到93%
    2025年公司实现营业收入8.11亿元，同比增长3.55%，实现归母净利润3.20亿元，同比增长19.12%。公司毛利率78.86%，较2024年提升2.81个百分点，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为25.21%/11.90%/3.79%/-2.56%，归母净利润率39.44%，较2024年大幅提升5.16个百分点。四季度延续了三季度的增长势头，实现营业收入2.45亿元，同比增长11.26%；归母净利润1.05亿元，同比增长42.09%。公司2025年销售收款9.43亿元，同比增长1.07%，四季度销售收款达到3.86亿，同比增长14.20%。公司2025年底合同负债达到11.80亿元，较2024年底增长9.33%，为后续收入确认提供有力支撑。同时公司公告拟每股派发现金红利1.00元（含税），拟派发现金红利1.19亿元（含税），全年现金分红总额2.98亿元，分红率93.05%。
    “百校计划”稳步落地，“实效教育+AI”战略升级
    2025年，公司坚守企业家实效管理教育龙头定位，深度推进“实效教育+AI”战略升级，稳步落地“百校计划”，持续深化“一核两翼”业务布局。“百校计划”实施首年已成功开设6家分校，另有4家分校正在筹备，预计2026年新建15家分校，到2030年完成全国重点城市100家分校的布局建设，实现从核心城市向“五年百城”的跨越增长。AI方面，2026年将成为公司AI战略从概念落地至实质价值创造的关键元年，一方面公司全力攻坚AI相关课程、咨询与工具服务的收入突破，另一方面全面启动AI型组织建设的落地工作，同步搭建完善对外AI赋能体系，通过对内组织升级与对外能力输出双向发力。
    投资建议与盈利预测
    公司深耕企业管理培训和管理咨询业务，在品牌、师资、营销等方面积累核心竞争优势，“百校计划”以及AI战略升级支撑业绩成长。我们预计公司2026-2028年实现归母净利润为4.12/4.75/5.42亿元，对应EPS为3.46/3.99/4.55元/股，对应PE为16/14/12x，维持“买入”评级。
    风险提示
    招生不及预期的风险、核心讲师流失风险、行业竞争加剧风险等。

品牌使用费翻倍提价落地，利润增量空间可观

周大生(002867)
    投资要点
    事件：公司发布品牌使用费调整公告。4月14日，周大生公告将周大生主品牌及周大生经典加盟渠道按克工费计价类黄金产品的品牌使用费由12元/克调整为24元/克，按件计价类黄金产品品牌使用费标准维持不变，自2026年4月14日起执行。
    品牌使用费近乎100%毛利率，提价直接增厚利润。周大生终端加盟销售模式下，加盟商可以从指定工厂直接拿货，公司按克重或按件加价收取品牌使用费，该部分收入毛利率接近100%。2024年公司品牌使用费收入约7.06亿元（同比-18.2%），2025Q1-3品牌使用费收入5.69亿元（同比+3.03%），收入占比8.2%，已呈企稳回升趋势。本次周大生+周大生经典克重计价品牌使用费由12元/克提升至24元/克，涨幅近翻倍，我们预计本次提价整体增厚利润，弹性或较为可观。
    2024年收入结构拆分看，高毛利业务占比有提升空间。2024年公司实现营业收入138.71亿元（同比-14.7%），其中销售商品收入127.98亿元（同比-14.6%），占比92.2%，为收入主体；品牌使用费收入7.06亿元（同比-18.2%），占比5.1%；加盟管理服务费收入2.21亿元（同比-7.5%），占比1.6%。品牌使用费虽然收入体量较小，但因毛利率接近100%，对公司利润贡献显著。
    门店结构优化进行中，加盟体系提质增效。截至2025年9月末公司终端门店4675家，其中加盟店4275家、自营店400家，较上年同期净减少560家，较年初净减少333家，其中加盟店净减380家、自营店净增47家。公司持续淘汰低效门店、强化自营体系、聚焦核心商圈与高效区域，门店质量持续提升。本次品牌使用费提价亦有助于筛选优质加盟商，推动渠道结构进一步优化。
    品牌升级与产品转型赋能加盟业务竞争力。本次提价全面推进零售转型、产品升级并深度赋能加盟业务。在当前黄金首饰消费市场高景气背景下，公司通过周大生×国家宝藏全面升级、周大生经典定位非遗时尚、转珠阁定位国风文创珠串等多品牌矩阵战略，持续提升品牌溢价与终端竞争力，为品牌使用费提价提供了产品力与品牌力支撑。
    盈利预测与投资评级：周大生作为国内头部珠宝品牌，注重品牌年轻化和产品创新，多品牌矩阵持续发力，持续通过IP联名、婚庆场景和日常饰品系列拓宽消费群体，依托渠道布局提升渗透力。考虑到本次品牌使用费提价增厚利润，我们维持2025年归母净利润预测11.1亿元，将26-27年归母预测由12.2/13.1亿元上调至13.2/15.2亿元，25-27年同比分别+10.1%/+18.8%/+15.1%，PE对应最新收盘价分别为13/11/9X，维持“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，开店不及预期，金价波动等

HJT设备打开海外市场，半导体设备放量未来可期

迈为股份(300751)
    投资要点：
    公司深耕高端设备数十年，迅速成长为一家拥有自主品牌、自主知识产权、关键核心技术的高端装备领军企业，是一家集机械设计、电气研制、软件算法开发、精密制造装配于一体的高端设备制造商。公司业务涵盖光伏、显示、半导体三大核心板块。2025年H1公司在太阳能电池成套生产设备、单机、配件及其他产品方面分别实现营收31.6/7.6/2.9亿元。2024年，上述三大产品分别实现营收90.0/3.5/4.7亿元，在总营收中占比分别为91.6%/3.6%/4.8%，太阳能电池成套生产设备在总营收中占主导地位。从分产品毛利率来看，成套设备毛利率稳步回升。随着HJT技术持续降本增效、钙钛矿叠层等下一代技术逐步兑现，以及半导体和显示设备第二增长曲线开始放量，公司盈利能力有望进入一个稳步修复与增长的新阶段。
    全球光伏装机规模保持快速增长，2025年新增装机达580GW，同比增长9.43%，国内装机315GW，同比增长13.5%，但产业链面临产能过剩与盈利压力，行业正从规模扩张转向降本增效。当前光伏技术格局以TOPCon为主，HJT、BC为辅，钙钛矿叠层有望
    成为下一代制高点。公司作为HJT设备龙头，凭借整线供应能力稳居行业领先地位，并已前瞻性卡位钙钛矿叠层技术，获得业内首条商业化整线订单，有望持续受益于光伏技术迭代与产能出海趋势。
    WSTS预计全球半导体市场规模2025年同比增长22.5%至7722亿美元，设备投资增长较为突出。中国大陆半导体设备市场规模快速增长，半导体设备国产化率已快速提升至约35%。（1）在AI驱动下，前道设备市场持续高景气。2024年全球半导体前道设备市场规模达1063亿美元，预计2031年增至1638亿美元（2025至2031年CAGR6.6%），其中刻蚀设备与薄膜沉积设备为增长核心，中国市场刻蚀设备市场规模2022-2025年CAGR高达37.73%，2025年规模达486.7亿元。（2）半导体后道设备市场或将迎来快速增长，增长核心驱动力或从传统封装切换至先进封装，预计先进封装全球市场规模将从2024年的460亿美元增长至2030年的794亿美元。（3）受益于HBM与Chiplet技术的驱动，热压键合（TCB）与混合键合设备成为增长较快的细分领域，预计2025-2030
    年热压键合与混合键合设备市场规模CAGR分别达11.6%和21.1%，其中混合键合设备是影响下一代封装性能的关键设备，且国产化进程刚刚起步，机遇显著。公司聚焦高选择比刻蚀设备和原子沉积设备，并成功研发了全自动晶圆级混合键合设备和半导体晶圆热压键合设备，均已交付给国内客户。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.23/10.07/11.10亿元，同比增速分别为-0.28%/+9.04%/+10.27%，当前股价对应PE分别为67.54、61.94、56.17倍。选取A股泛半导体类设备供应商微导纳米、北方华创、拓荆科技作为可比公司，考虑公司从光伏设备向泛半导体类设备供应商转型，拥有较强的技术壁垒，成功跻身国内头部封装企业供应商名单，半导体订单快速增长，公司营收有望迎来新一轮增长，维持“买入”评级。
    风险提示：光伏行业景气度下滑风险、技术替代风险、政策与贸易风险、市场竞
    争风险。

IP联名激活内销增长极，泰国基地效益释放拐点可期

哈尔斯(002615)
    业绩简评
    26年4月14日，公司披露2025年报及2026年一季报。2025年营收32.38亿元，同比下降2.80%；归母净利润0.70亿元，同比下降75.50%。26Q1实现营收7.92亿元，同比增加12.51%，需求回暖明显；归母净利润0.01亿元，同比减少97.08%。利润端承压主要系25年海外产能投放拖累外销利润，叠加26Q1人民币兑美元阶段性升值。伴随产能爬坡完成、泰国供应链逐步完善，前期投入效益将逐步释放，盈利能力有望持续修复。
    经营分析
    外销业务：核心客户韧性依旧，泰国基地降本增效持续推进。25年公司实现境外营收27.76亿元，同比下滑4.27%；毛利率24.84%，同比下降3.31pcts。营收端承压主要系受国际贸易政策阶段性影响，部分客户谨慎优化备货与定价策略。利润承压核心源于泰国基地产能爬坡推高单位成本，叠加本地供应链配套不足；公司已带动上游核心供应商同步出海，海外供应链本地化体系搭建及泰国基地标准化流程的持续推进，成本有望回归合理水平。此外汇兑损益与关税政策带来短期扰动，公司发展长逻辑不变。
    内销业务：品牌化转型加速，IP合作打开想象空间。25年公司实现境内营收4.62亿元，同比增长7.1%；毛利率28.06%，同比增长1.09pcts。公司已构建专业化内销组织架构，国内团队在线上运营、产品开发、渠道布局及市场推广等方面的核心能力日益成熟，品牌战略红利有望逐步显现。渠道端，公司深化全域渠道布局，线上加码抖音、视频号等新兴赛道，哈尔斯品牌线上整体GMV同比增长超30%，新渠道增速超100%；同时抢抓即时零售风口，线下布局京东秒送、淘宝闪购等平台，截至年末开拓门店近200家，销售额破百万元，有效提升终端触达与品牌曝光。此外，公司积极构建四大IP矩阵，覆盖国家级、地域文化、经典IP及深度品牌合作，先后与新华社出版社、哈尔滨文旅、故宫、B.Duck小黄鸭等推出联名产品，覆盖全年龄段客群，强化品牌年轻化、潮流化形象，持续为渠道赋能，提升产品溢价能力与终端动销效率。
    盈利预测、估值与评级
    我们预测26-28年公司实现营业收入41.69亿/51.71亿/62.56亿元，同比+28.7%/+24.0%/+21.0%，归母净利润1.87亿/3.54亿/4.86亿元，同比+166.1%/+89.3%/+37.3%。2026年公司海外产能稳步爬坡，内销业务多年培育进入收获期，叠加内销情绪价值赛道拓宽提供向上估值弹性，给予“买入”评级。
    风险提示
    海外市场需求波动、下游客户拓展不及预期、市场竞争加剧、国内外经营环境变化、汇率波动、原材料价格波动等。

主业稳健向上，新兴业务成长可期

伟创电气(688698)
    业绩简评
    4 月 15 日，公司披露 2025 年年报， 2025 年实现营收 19.5 亿元，同比+18.7%；实现归母净利润 2.6 亿元，同比+7.2%；毛利率37.6%，同比-1.6pct；其中 Q4 实现营收 6.0 亿元，同比+23.4%，归母净利润 0.4 亿元，同比+10.3%，毛利率 37.2%，同比+1.4pct。
    经营分析
    工控行业持续复苏,公司核心产品稳步扩张，出海成效显著。
    1）行业：根据 MIR， 25 年国内自动化市场规模同比-1%，跌幅缩窄，其中 OEM 型市场中需求有所回温。 政策、 AI、产业链升级等因素驱动， 26 年市场有望重回增长轨道。分产品看，工控三大件 PLC/伺服/低压变频器市场规模分别同比+8%/+9%/+1%，不同程度修复。
    2）公司： 25 年公司变频器收入 12.5 亿元，同比+20.4%；伺服系统及控制系统收入 5.8 亿元，同比+16.4%，持续抢占市场份额； 海外营收 5.4 万元，同比+19%， 毛利率 49.3%，同比+0.3pct。 看好公司全面实施“大平原业务”战略， 产品持续完善， 有望加速突破船舶、 医疗、 纺织、项目型市场等。
    积极布局绿色能源， 卡位人形机器人核心环节。
    1）绿色能源： 公司业务聚焦光、储、氢等新能源市场， 2025 年营收 0.7 亿元，同比+22.4%， 未来有望受益于“双碳”战略， 增长潜力广阔； 2）具身智能： 布局人形机器人执行端的多种核心零部件，25 年 12 月携手浙江荣泰在泰国设立合资公司（各持股 50%），共同开发智能机器人机电一体化市场，有望率先受益行业量产红利。
    盈利能力有所波动， 费用管控良好，在手订单充沛。
    25 年公司毛利率 37.6%，同比-1.6pct，各业务毛利率合理范围小幅波动； 25 年销售/管理/研发费用率分别为 8.1%/4.4%/12.5%,分别同比+0.2/-0.3/-0.8pct,费用管控效果显著。 2025 年底公司合同负债 0.9 亿元，同比+171.3%，在手订单充沛。
    盈利预测、估值与评级
    公司工控主业经营稳健，海外市场布局领先， 具身智能业务产品矩阵 完 备 、 客 户 合 作 顺 利 ， 预 计 26-28 年 实 现 归 母 净 利 润3.2/4.0/5.0 亿元，同比+22/25/26%，当前股价对应 PE 分别为47/37/30 倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    制造业不景气、国际贸易风险、竞争加剧、技术研发不及预期等

精测筑底，良率基石

精测电子(300567)
    投资要点
    研发成果加速兑现，半导体盈利能力显著改善。2025年，公司紧抓半导体设备国产化替代的关键窗口期，持续巩固并提升在半导体量检测领域的国内领先地位，进一步加大了对先进制程领域的研发投入和产品布局。随着前期高强度的研发投入进入业绩兑现期，公司技术产业化进程全面提速。报告期内，公司在半导体领域主要产品均实现规模化量产，交付能力显著增强，收入确认规模同比大幅增长。随着业务结构优化及经营效率提升，公司半导体板块盈利能力显著改善，新签订单、营业收入、净利润均同比实现大幅增长，经营质量全面向好。预计2025年公司归母净利润8,000万元—9,000万元，同比增长181.97%—192.21%；扣非归母净利润2,165.70万元—3,165.70万元，同比增长113.66%—119.97%。
    在手订单充沛，先进制程占比持续提升。截至2025年10月28日，公司取得在手订单金额总计约34.46亿元，其中半导体领域在手订单约17.91亿元、显示领域在手订单约12.41亿元、新能源领域在手订单约4.14亿元，公司半导体业务已成为公司经营业绩的重要支撑。公司半导体前道量测领域膜厚系列产品、0CD设备、电子东设备、半导体硅片应力测量设备、明场光学缺陷检测设备等核心产品均处于国内行业领先地位，其中膜厚系列产品、OCD设备、电子束设备等部分主力产品已完成先进制程的交付及验收，目前更加先进制程的产品正在验证中。另外，先进制程工艺节点的明场缺陷检测设备验收工作进展顺利，在客户端28nm制程工艺节点的明场缺陷检测设备已在客户端完成验收。先进制程产品占公司整体营收和订单的比例不断增加，已成为公司业绩的核心驱动力。
    平板显示行业复苏，聚焦半导体等优势领域。2025年，平板显示行业复苏态势延续，终端应用需求稳步回暖。受益于LCD大尺寸及超大尺寸的产能扩张，叠加国内头部客户的G8.6代生产线投建，中大尺寸OLED领域资本开支上行，检测设备需求景气度持续改善。公司依托深厚的客户资源和技术积累，一方面不断深化与核心大客户的合作关系，挖掘传统显示市场需求，进一步巩固市场份额；另一方面，布局新型显示、精密光学仪器和汽车电子等业务领域，提升市场渗透率。报告期内，公司平板显示检测业务快速增长，在手订单充裕，通过持续优化客户结构和产品结构，毛利率提升明显，盈利能力显著增强。报告期内，公司新能源业务仍面临亏损的压力与挑战。后续公司将进一步优化、调整公司的业务结构，聚焦半导体等优势领域。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入32/41/50亿元，归母净利润0.85/3.56/5.73亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观环境不确定性风险；客户集中风险；核心技术泄密的风险；核心技术人员流失的风险；半导体设备技术研发风险；市场竞争加剧的风险；公司快速发展的管理风险；研发、技术产业化及客户验证风险；募投项目无法达到预期效益的风险。

深耕笃行，向上致远

杰普特(688025)
    投资要点
    2025年公司业绩表现亮眼，收入利润同比高增。2025年，公司实现营业收入20.74亿元，同比增长42.66%，主要是公司受益于全球范围内激光器需求提升，在新能源动力电池精密加工及消费级激光器领域实现销售收入的较快增长，同时公司光通信业务快速切入市场并实现显著增长。2025年，公司实现利润总额2.92亿元，同比增长127.39%；归属于上市公司股东的净利润2.79亿元，同比增长110.11%，主要由于营业收入增长带来的利润规模增长，加之公司对于成本和费用通过预算严格管控，同时部分产品线实现规模化效应，导致了净利润增速高于营业收入规模的结果。
    公司是中国首家商业化批量生产MOPA脉冲光纤激光器的厂商。公司的激光器产品品类丰富，包含MOPA脉冲激光器、连续光纤激光器、固体激光器、超快激光器。2025年，公司开始为消费级激光雕刻机市场供应相应的MOPA脉冲激光器产品，该产品可为客户的激光雕刻机实现更多金属材料的激光切削、标识标刻，进一步拓宽消费级激光雕刻机应用场景以及进一步提升其加工效率。激光器系列产品受益于全球范围内激光器需求提升，在新能源动力电池精密加工及消费级激光器领域实现销售收入的较快增长，2025年公司激光器产品销售额较2024年同期增长44.49%。
    深度绑定激光/光学智能装备领域大客户。激光精密检测和微加工智能装备产品主要被少数几家国际知名公司垄断，国内进入厂家相对较少。公司激光/光学智能装备产品紧密围绕客户对激光技术解决方案的需求，开发了智能光谱检测机、激光调阻机、一体成型电感自动化加工检测设备、电容测试分选机、芯片激光标识追溯系统、激光划线机、VCSEL激光模组检测系统、硅光晶圆测试系统、基于透明脆性材料的激光二维码激光微加工设备、MR眼镜检测系统、手机摄像头光电检测/校准设备、钙钛矿模切设备、新能源动力电池激光焊接整体解决方案等多款激光/光学智能装备，广泛应用于激光精密加工、半导体光学检测、消费电子产品制造、贴片元器件制造等领域。公司掌握了激光调阻机高精度的量测技术和激光光源技术，生产的激光调阻机系列产品自2015年以来陆续服务于风华高科、顺络电子、国巨股份、厚声电子、乾坤科技、华新科技等知名被动元器件厂家，全球市场占有率较高。2025年上半年客户手机摄像头模组检测设备项目完成交付验收，2025年激光/光学智能装备产品销售额较2024年同期增长16.12%。
    公司在光连接/光通信领域加速布局。公司光纤器件产品围绕光连接/光通信应用领域，面向数据中心、云计算、人工智能行业的产业需求，开发了高密度光纤传输跳线MPO（Multi-fiber Push On）、光纤阵列单元（FAU）及各类光纤组件产品。其中，MPO（Multi-fiberPush On）与MMC（Mini-Multi-Connector）是当前行业内广泛应用的两类高密度光纤连接技术，能够在单一连接器内集成多芯光纤，实现多芯数光缆的快速对接，显著提升布线效率、空间利用率及系统部署灵活性。当前，受AI算力需求持续增长驱动，全球光通信市场景气度保持提升，各大云服务商及超大规模数据中心运营商不断上调资本开支计划。作为AI数据中心关键基础组件，MPO/MMC光连接模块及FAU产品在高速互联架构中的应用需求持续增长。随着CPO技术的逐步成熟与渗透，单台CPO交换机可承载和输出的光纤通道数较传统方案将显著增加，由此将带来更高密度的FAU配置需求，以及更复杂、更高性能的MPO/MMC光连接需求，以支持各端口间海量光纤通道的高效连接。2025年公司及时把握市场需求，以积极扩产、拓宽产品布局来应对行业客户需求，光纤器件产品销售额较2024年同期增长560.42%。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入29.54/41.15/51.44亿元，分别实现归母净利润4.29/6.03/10.00亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；新产品推出不及预期风险。

增储成果体现配置价值，静待瓦矿爬坡释放业绩

招金黄金(000506)
    l公司发布25年年报，实现归母净利润1.59亿元
    2025年，公司年度实现总营业收入5.27亿元，同比增长58%；实现归母净利润1.59亿元，扭亏为盈；实现扣非归母净利润0.88亿元，扭亏为盈。
    l产量：Q4产量提升明显，静待26年进一步释放
    2025年，瓦图科拉金矿在有序推进矿山设备设施更新迭代、生产技术升级改造的同时，优化生产组织流程，合理调配生产资源，稳步提升产能规模，实现“当年投资、当年技改、当年盈利”的任务目标，生产经营持续向好发展。2025年，瓦图科拉金矿全年完成黄金产量0.77吨，较上年同期增长68.64%，产量增幅显著，其中，井下占全年总产量的65%，尾矿处理完成占比35%，井下生产与尾矿综合利用协同发力，有效提升了资源综合利用率。
    2025Q4，瓦矿矿产金产量0.30吨，占全年产量比重为39%，公司产量恢复显著。2026年，公司产量有望进一步恢复，我们预计公司2026年矿产金产量有望超过1.2吨。2027年后，随着公司技改完成，产量有望进一步提升。
    l增储成效显著，远期成长空间打开
    瓦矿增储显著：截至2025年底：（1）瓦图科拉金矿采矿权地下开采部分的矿产资源金金属总量为112.81吨。其中，探明与控制资源量合计金属量为30.96吨，为近期开采提供了可靠依据；推断资源量金属量为81.85吨。（2）尾矿资源金金属总量为26.88吨。其中，探明与控制资源量合计金属量为25.62吨，为持续规模化开采提供了可靠依据；推断资源量金属量1.26吨。具有较强的抗风险能力和良好的可持续经营能力。
    探矿权见喜：瓦图科拉金矿拥有SPL1201、SPL1344及斐济北岛卡西SPL1519三个特别勘探许可，总探矿面积达680.26平方公里。截至2025年底，SPL1201和SPL1344两个探矿权内的矿产资源金金属总量已达22.01吨。其中，探明与控制资源量合计金属量为21.84吨，推断资源量金属量0.17吨。公司实施“现有矿区深度挖潜”与“外围新区重大突破”相结合的勘探策略，为公司资源的持续增长和矿山服务年限的延长提供了双重保障。
    截至2025年末，瓦图科拉金矿的采矿权、探矿权、尾矿库内，累计保有矿产资源金金属总量161.70吨，远期成长空间打开，随着公司加强北岛探矿权勘探，远期公司资源储量有望再提升。
    l盈利预测
    我们预计2026-2028年，公司瓦矿产量逐步释放，黄金价格稳中有升，预计归母净利润为3.33/13.69/16.91亿元，YOY为109%/312%/24%，对应PE为48.56/11.80/9.55。综上，维持“增持”评级。
    l风险提示：
    黄金价格超预期下跌，公司项目进度不及预期。

经营现金流大幅改善，炼化龙头投资价值有望凸显

恒力石化(600346)
    事件：2026年4月14日晚，恒力石化发布2025年年度报告。2025年公司实现营业总收入2,010.87亿元，同比下降14.94%；实现归母净利润70.75亿元，同比增长0.44%；实现扣非后归母净利润59.49亿元，同比上涨14.21%；实现基本每股收益1.01元，同比增长1.00%。
    其中，第四季度公司实现营业总收入436.20亿元，同比下降25.49%，环比下降18.50%；实现归母净利润20.52亿元，同比增长5.83%，环比增长4.04%；实现扣非后归母净利润17.64亿元，同比增长202.86%，环比下降6.62%；实现基本每股收益0.29元，同比增长5.81%，环比增长3.57%。
    点评：
    产品跌价低于成本端，公司经营业绩稳中向好，经营现金流大幅改善。价格方面，2025年国际油价在产油国增产、美国对等关税政策导致需求拖累等多因素影响下震荡下跌。2025年布伦特平均油价为68美元/桶，同比下跌15%，公司原油进价同比下降21%，但炼化产品平均售价仅下跌11%，明显小于原料成本端，推动炼化盈利改善。盈利方面，公司核心参控股公司恒力炼化、恒力石化（大连）、恒力化纤分别实现净利润55、6、2亿元，同比+11、+2、-9亿元。毛利率方面，2025年公司炼化产品、PTA、聚酯实现毛利率分别为21%、5%、7%，同比+8pct、+1pct、-7pct。现金流方面，2025年公司实现经营现金流净额311亿元，同比大幅增长84亿元。
    一季度聚酯、芳烃环比修复，看好全年业绩贡献。根据我们测算，2026年一季度纯苯、PX、PTA、POY、FDY、DTY平均价差分别环比+23%、+20%、+34%、+112%、+98%、+8%，在美伊冲突后油价大幅上行背景下，全球炼化产品价格持续推高，芳烃板块价格传导顺畅，聚酯板块受益于行业反内卷和行业协同深化推进。我们认为，未来国内芳烃增量供给相对有限，聚酯板块行业集中度有望进一步提升，在行业景气度复苏背景下，2026年公司业绩值得期待。
    成本优势显著，民营炼化龙头强者恒强。从当前炼能供给格局看，根据卓创资讯数据，目前全国仍有约4880万吨规模不足200万吨的小产能尚未退出，占现有炼能约5%。此外，炼能在200至300万吨/年的产能有1.45亿吨，占比约15%，行业供给格局优化仍有较大空间，规模化、低成本的民营炼化龙头竞争优势有望增强。公司已构建以2000万吨/年原油和600万吨/年原煤加工及耦合能力为核心的原料转化体系，叠加公司近年来持续深挖装置节能潜力，推动能源结构优化，其成本优势有望进一步凸显。
    盈利预测与投资评级：我们上调公司业绩预期，我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为97.55、107.43和118.99亿元，同比增速分别为37.9%、10.1%、10.8%，EPS（摊薄）分别为1.39、1.53和1.69元/股，按照2026年4月14日收盘价对应的PE分别为16.44、14.93和13.48倍。考虑到公司受益于自身成本管控优势和装置优化，在油价中高位背景下产品价格推升与公司低成本优势有望共振，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险。