2026半年报业绩预告点评：Q2业绩超市场预期，国产测试机龙头SoC&存储双轮驱动

长川科技(300604)
    投资要点
    数字测试机放量叠加规模效应显现，H1盈利高增：2026H1公司预计实现归母净利润9.0~10亿元，同比+110.76%~134.18%；扣非净利润预计为8.55~9.55亿元，同比+139.38%~167.38%。Q2单季公司归母净利润预计为5.47~6.47亿元，同比+73.1%~104.7%，环比+55.0%~83.3%；扣非净利润预计5.30~6.30亿元，同比+70.4%~102.6%，环比+63.1%~93.8%。
    测试机龙头充分受益国产替代加速&下游封测厂扩产：测试机为半导体设备国产替代最确定环节之一，2025年日本爱德万（Advantest）仍占据全球约65%份额，公司作为国内测试机龙头有望核心受益国产替代加速。下游封测厂扩产方面，盛合晶微2026年4月科创板上市，拟募资48亿元投向三维多芯片集成封装及超高密度互联封装项目，盛合晶微2025H1采购设备中测试机金额占比高达53%，公司作为本土测试机龙头有望充分受益封测端扩产需求。
    AI芯片复杂性提升叠加国产算力崛起，SoC测试需求快速放量：SoC芯片作为硬件设备的"大脑"，承担着AI运算控制等核心功能，对计算性能和能耗的要求极高，芯片设计与制造复杂性大幅增加；同时先进制程与先进封装技术的持续迭代，进一步推高了SoC芯片的测试难度与测试时长，带动高性能SoC测试机需求显著增长。根据爱德万预测，受HPC/AI芯片需求增加，2026年全球存储与SoC测试机市场空间有望突破120亿美元。国产算力崛起带动国内SoC测试需求快速提升，随着华为昇腾、寒武纪、海光等国产算力芯片持续放量，中国AI芯片测试需求占比有望快速提升，带动国产SoC测试设备需求增长。
    HBM3D堆叠结构驱动测试道数倍增，存储测试设备需求进入爆发期：HBM由于3D堆叠结构及底层Logic Die引入，测试流程较传统DRAM显著增加：CP测试道数由3-4道提升至15道以上，新增WIBI晶圆级筛选、KGSD多温区高低速测试、Logic Die多轮验证及CoW堆叠后复测等关键环节。随测试环节增多、测试时间增加，HBM存储测试机需求有望成倍增长，成为当前存储测试设备需求增长的核心驱动力。受益AI需求爆发，SK海力士2026年一季度净利润同比+406%/环比+96%，净利率约77%创全球半导体历史新高；国内长鑫存储已启动HBM扩产，计划通过IPO募集295亿元用于DRAM（包括HBM）技术升级，国产HBM量产有望带动存储测试设备需求进入放量期。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2026-2028年归母净利润分别为21.5/30.4/41.5亿元，当前股价对应2026-2028年动态PE分别为79/56/41倍；公司的SoC测试设备和存储测试设备技术国内领先，未来将受益于半导体测试领域国产化进程的不断推进，综合来看成长性较为突出，维持“买入”评级。
    风险提示：地缘政治环境变化存在不确定性，国产替代进展不及预期、行业竞争加剧等风险。

煤炭、甲醇业务双修复，业绩弹性可期

昊华能源(601101)
    核心观点
    昊华能源是京能集团旗下唯一煤炭上市平台，已形成“煤矿+煤化工+物流”的产业格局。公司2003年成立，2010年上市，是京能集团旗下唯一煤炭上市平台，京能集团持股63.31%，北京市国资委是实控人。公司已经形成“煤炭+运输+化工”一体化的业务结构，其中自产煤主业以不到75%的收入贡献了超过92%的毛利，是当前公司营收、利润的核心，煤化工业务是下游的重要产业延伸，煤炭物流、铁路运输更多依托自有铁路专线配套煤炭主业发展，以终端直销、一票到厂的一体化服务打通产销链路，提高煤炭主业的兑现效率。
    煤炭业务业绩弹性大，中期产能目标翻倍。截至2025年底公司核定总产能1930万吨/年，整体剩余可采年限54.90年，公司已形成“内蒙古+宁夏”双基地生产格局。在煤价中枢大幅提升&成本优化的共振下，公司煤炭业务弹性较大。一方面，公司市场煤占比约75%，且拥有约24%+的配焦煤产能，煤炭售价弹性较大；另一方面，2025年受煤质下滑、产能爬坡期成本高企、计提超1亿元减值等影响，红墩子煤业亏损4.2亿元，是公司业绩的最大拖累项，而2026年以上影响基本消退，公司业绩修复空间较大。此外公司“十五五”战略目标“再造一个昊华”，未来将通过煤矿核增、集团资产注入、外部收购等方式实现煤炭产能翻倍的目标。
    煤化工业务经营有望大幅改善。公司煤化工业务核心主体为国泰化工，拥有40万吨/年甲醇产能。2021-2024年受成本端煤价大幅上行等的影响，甲醇业务是公司利润表中的拖累项。进入2025年后煤价中枢大幅回落&公司有效成本管控，甲醇毛利率自2019年以来再度转正至8%。2026年3月起受地缘冲突影响，国内甲醇价格大幅上涨，甲醇与煤炭价差远超公司盈亏平衡线，甲醇业务盈利有望改善。
    盈利预测与估值：预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.3/13.9/14.5亿元，对应PE分别为11.5/11.1/10.6。我们认为公司合理估值区间在人民币12.0-12.9元之间。首次覆盖给予“优于大市”评级。
    风险提示：煤炭和甲醇等大宗商品价格波动风险、安全生产事故影响、产能释放不及预期、分红率不及预期。

北交所信息更新：筹划收购恒进机电完善汽车产品矩阵，非汽车领域积拓展液冷+光通信新赛道

易实精密(920221)
    公司筹划收购张家港恒进机电有限公司，拓宽并完善产品矩阵结构
    2026年5月26日公司公告正在筹划以支付现金购买资产方式收购张家港恒进机电有限公司100%股权。公司已经与株式会社BMC就本次交易签署《股权收购意向协议》，其中张家港恒进机电主营业务包括生产发动机控制系统、底盘控制系统、车身电子控制系统等汽车电子装置，敏感元器件及传感器等业务。我们维持2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为0.64/0.75/0.84亿元。EPS分别为0.54/0.63/0.70元，当前股价对应P/E分别为25.6/22.0/19.6倍，我们看好公司并购和设立子公司拓宽并完善产品矩阵结构，维持“增持”评级。
    公司非汽车领域积极拓展，拓展液冷赛道+光通信赛道打开增长空间
    公司与德国IQ Evolution GmbH正式签署战略合作框架协议，双方以金属激光3D打印为核心技术，聚焦液冷系统赛道，围绕铜/铝增材制造、微通道结构液冷板展开深度协同，拟共同开拓汽车、算力、储能、通信基站等高景气市场。本次合作方IQ Evolution GmbH深耕金属激光3D打印多年。此外，公司在深耕汽车领域的同时，已在非汽车领域积极拓展，在光通信等新兴领域同样进行了业务拓展，相应零件已研发成功并已完成交样，预计2026年内将进入量产阶段。
    公司与IQ Evolution GmbH聚焦液冷板，以金属激光3D打印为技术路径
    公司与IQ Evolution GmbH聚焦液冷板，以金属激光3D打印为技术路径，重点突破：1）铜/铝增材制造：适配不同场景散热需求；2）微通道结构成型：实现微米级复杂流道、超薄壁厚、高比表面积一体化成型，解决传统工艺无法实现的复杂结构与高散热效率难题；3）全链条协同，覆盖液冷板设计、打印、后处理、验证、量产全流程。相比传统铲齿、焊接、冷挤压、机加工工艺，金属3D打印微通道液冷具备显著优势：1）散热效率大幅提升：微通道结构增大换热面积，散热效率提升，芯片结温显著降低；2）流阻更低更节能：一体化成型减少阻力，降低泵耗，适配大规模数据中心与车载系统；3）结构更紧凑可靠：无泄漏一体化成型，体积更小、重量更轻，满足设备小型化需求；4）材料适配更广。
    风险提示：技术迭代风险、并购不确定性风险、市场竞争风险。

公司信息更新报告：Q2业绩同环比大幅预增，轻烃龙头盈利弹性释放

卫星化学(002648)
    预计Q2业绩同环比大幅增长，维持“买入”评级
    公司发布2026年半年度业绩预告，2026年1-6月预计实现归属于上市公司股东净利润60亿元-70亿元，同比+118.68%–155.13%；扣除非经常性损益后净利润区间为56.87亿元–66.87亿元，同比+96.37%–130.90%；若取业绩预告中值测算，2026Q2预估归母净利润43.83亿元，同比+272.70%，环比+107.04%；扣非净利润预估42.33亿元，同比+251.58%、环比+116.63%，业绩符合预期。我们维持盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为101.72、122.63、136.13亿元，EPS分别为3.02、3.64、4.04元/股，当前股价对应2026-2028年PE为7.2、5.9、5.4倍。我们看好公司不断巩固国内轻烃一体化龙头、低成本乙烷丙烷供应链优势地位，持续完善C2、C3产业链向下游高端烯烃衍生物延伸布局，全面迈向新材料高端化高质量发展，维持“买入”评级。
    油价中枢抬升凸显轻烃成本优势，C2、C3产业链量价齐升放大盈利空间
    2026Q2，从C2产业链来看，乙烯/EO/MEG/HDPE/苯乙烯/HPEG/乙醇胺均价分别8437/8055/4892/9745/9542/9407/8461元/吨，环比+20%/+28%/+19%/+21%/+13%/+29%/+36%。从C3产业链来看，国内丙烷/聚丙烯/丙烯酸/丙烯酸丁酯/正丁醇/辛醇，均价分别6918/9054/10479/7591/10686/7523/8713元/吨，环比+32%/+30%/+38%/+16%/+15%/+11%/+21%。截至2026年6月22日，产品价格价差仍处于高位，地缘扰动支撑油价中枢抬升，公司轻烃裂解成本优势进一步凸显，公司盈利空间有望继续拓宽。
    供应链优势对冲行业扰动，高端烯烃衍生物进一步打开成长空间
    公司拥有自主可控的轻烃全球供应链以及获取北美低价乙烷、丙烷等的渠道。2026年上半年，美伊冲突之下全球石化行业深度调整，公司通过强化供应链管控凸显核心竞争力，未来将重点突破α-烯烃等高端烯烃衍生物，打开成长空间。
    风险提示：原料价格大幅波动、下游需求不及预期、项目投产不及预期等。

公司深度报告：华东稀缺焦煤龙头，量价齐升业绩兑现

淮北矿业(600985)
    华东稀缺焦煤龙头，量价齐升业绩兑现，给予“买入”评级
    公司为华东稀缺焦煤龙头，资源储备充足、煤种齐全煤质优良，销区优势明显，一体化布局，煤焦化协同发展。鉴于煤价上行超预期，我们上调公司2026-2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为37.37/47.96/54.04（原2026-2028年预测分别为27.57/36.68/43.27）亿元，EPS分别为1.39/1.78/2.01元，当前股价对应PE分别为11.1/8.7/7.7倍。公司坐拥淮北优质焦煤资源，2026年煤炭业务迎量价齐升拐点，业绩有望充分兑现，维持“买入”评级。
    煤炭主业：坐拥淮北优质焦煤资源，量价齐升业绩有望充分兑现
    公司地处淮北优质焦煤核心产区，资源禀赋优异，截至2026年5月末，公司在产矿井15对，对应可采煤炭储量为20.1亿吨，核定产能3375万吨/年，其中焦煤储量占公司煤炭总储量超80%。区位方面，公司立足淮北辐射华东，交通及销区优势明显。销量方面，2026年公司信湖煤矿复产（核定产能300万吨/年）、新旧采场接替转换完成，并积极拓展省内外煤炭资源，预计公司2026年商品煤销量超1900万吨，同比提升超10%。价格方面，受山西煤炭安全事故影响，全国煤矿安监形势或趋严，焦煤迎供给收缩转折点，煤价中枢中长期上移。公司煤炭销售虽全部为长协定价，但月度调价更灵活，有望充分受益焦煤价格上行。2026年公司煤炭业务有望量价齐升，吨利上移，业绩充分兑现。
    煤化工业务：高端化延伸渐入佳境，新项目集中释放量价齐升
    公司煤化工产业链完善，持续向高端精细化延伸。焦炭业务2025年贡献55%营收，2026年有望跟随焦煤价格上行扭亏为盈。甲醇、乙醇及其他煤化工产品受益于油价相对高位运行，利润有望释放。年产3万吨乙基胺项目2026年进入产能爬坡阶段，焦炉煤气分质深度利用及碳酸酯项目预计2026年6月建成投产。
    非煤业务多元拓展，电力、矿山稳步推进
    电力业务：2×660MW超超临界燃煤发电机组项目投产在即，有望贡献增量利润。民爆业务稳健经营，非煤矿山资源量持续提升。截至2025年末，公司持有石灰石资源量超6亿吨，预计2026年新增收储资源1亿吨并全面加快建设进度。
    风险提示：国际能源价格异常下行、新收煤矿资源不足、生产安全事故

产业链空前强化，BC双驱成长更强劲

妙可蓝多(600882)
    投资要点
    深度整合造就全产业链领先优势，B端强劲、C端向好，BC再现双驱。25Q4~26Q1奶酪主业连续两个季度同比增速超30%，其中B端、C端渠道26Q1营收同比增长均超20%，BC双驱再现得益于深度整合后的全产业链优势释放。1）BC端产品补强，B端与蒙牛协同，产品互补性高；C端突破消费圈层多维发展，2C全品类布局支撑渠道经营稳健向好。2）集团联采+奶源支持力度加大，保障优质原料稳定低价供应。3）合力实现深加工产业链全覆盖，大幅提升技术与运营壁垒、最大化实现产能价值转化率，同时精深加工产能行业领先，竞争优势突出，2B增长势能强劲。4）与蒙牛的IP权益协同助力2C消费加速破圈，新IP导入实现不同产品/场景精准定位，产品营销推广进入精细化的矩阵式阶段。
    规模成长+精益管理，助推盈利拐点。2025公司净利率为2.1%、同比下滑0.2pct，主要受Q4计入大额公允价值变动损失拖累，但毛销差仍处于正向扩张通道，2025毛销差同比+1.9pct至11.2%。1）2B国产替代加速，高增业务盈利改善：由于毛利率较低的2B产品增长更快，奶酪主业盈利表现相对承压，但结构中仍有优化，近年奶价深度调整带来国产奶酪价格性价比凸显，26M4进口、国产奶酪价格分别为5.24、4.05美元/kg，餐饮企业出于降本增效的经营需求，国产原制奶酪逐步替代再制奶酪，助推2B盈利修复。2）行业调整格局优化，公司治理日臻精益：奶酪位于乳业消费金字塔顶端，短期受消费力压制降速，奶酪市场规模从2022年126亿元下滑至2025年91亿元，期间CAGR为-10%。行业调整格局变化向好，2025销售额CR5较2023提升2pct至71%。妙可蓝多内部管理更加精细，“极致成本”全面推进全链条的协同管理，此外规模效应正逐步释放，2025销售费用率较2022大幅收缩7pct至18%。
    激励落地利空消化，管理层平稳过渡。1）激励落地，目标彰显信心：2025全年实现营收、归母净利润56.3、1.2亿元，若剔除公允价值变动损失影响，营收、经调整净利润均达成股权激励目标。2026公司股权激励目标值不改，彰显公司经营信心。2）计提损失利空消化，管理层平稳过渡：2025大额计提公允价值变动损失1.71亿元，历史遗留问题消化。26M1蒯玉龙接任总经理、同时陈易一自2024年开始担任公司董事长，核心管理层均为蒙牛系背景，更加专注奶酪主业经营。3）破除分红障碍，有望重回分红轨道：26M4公司计划使用母公司盈余公积0.7亿元、以及资本公积10.1亿元，以弥补母公司截至2025年12月31日的累计亏损，未来公司盈利将带来可分配利润为正，扫清经营分红的法律障碍。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2026~2027年归母净利为3.5、4.7亿元（原预期为3.7、4.8亿元），新增2028年归母净利为6.1亿元，同比+191%、+37%、+29%，对应PE为28、20、16x，基于BC双轮再现驱动营收高增、规模成长和管理精细助推盈利拐点，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧风险，食品安全问题，原材料价格波动较大。

稀土盈利修复，MLCC有望带动氧化镝需求爆发

中稀有色(600259)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入58.20亿元，同比下降53.80%；实现归母净利润/扣非归母净利润1.28/1.59亿元，同比扭亏为盈。其中Q4单季实现营收/扣非归母净利润11.86/0.01亿元,同比-69.25%/+105.38%。2026Q1公司实现营收15.35亿元，同比+1.90%；实现扣非归母净利润1.73亿元，同比+283.88%。
    稀土价格上涨带动业绩改善，大宝山投资收益显著增长。2025年公司营收业务规模缩减主要由于贸易公司业务转型，进一步缩减低毛利率的大宗金属贸易业务规模。利润增长主要由于稀土价格上涨，2025年氧化镨钕价格较上年均价增长25%，氧化铽价格同比上涨17.27%；氧化镝价格同比下跌11.98%。此外参股企业大宝山公司实现净利润7.08亿元，贡献投资收益2.70亿元，2026年Q1实现投资收益1.59亿元。
    横向整合稀土、钨、铜等资源，纵向延伸稀土深加工产业链。根据公司发展战略，公司横向以稀土产业为主、同步拓展钨、铜等战略性稀有金属资源开发和应用，加快推进增储上产；纵向发挥自身上游稀土资源优势和粤港澳大湾区地域优势，延伸稀土深加工和应用产业链将公司打造成为稀土等战略性资源开发和应用的旗舰企业。
    公司资源板块多点布局成长可期。公司作为广东唯一合法稀土采矿主体，手握多座稀土矿，2024年稀土产量2002吨，旗下新丰稀土矿储量最大，产能3000吨，开发手续办理正在办理；钨矿证内资源6.5万吨，持股51%的红岭钨矿白钨项目取得关键进展，测算投产后权益钨精矿产能达2086吨；参股矿山大宝山铜矿为华南最大铜硫矿，资源储量充沛、产销稳定，当前推进股改赴港上市，落地后有望重估资产、增厚权益并持续贡献投资收益。
    稀土分离与磁材板块经营向好，实现扭亏/减亏。公司分离业务依托富远、兴邦、和利三家主体运营，2024年产出稀土氧化物4443吨、富集物3149吨，富远推进槽体技改、兴邦6000吨镧铈镨钕扩产项目稳步落地，行业管控收紧利好合规冶炼企业，两家核心分离企业2025年分别盈利0.43、0.25亿元，成功扭亏；磁材板块晟源公司产能、良率大幅提升、成本显著下降，2025年亏损0.41亿元，同比大幅减亏，其4000吨扩产产能预计2026年9月末投产。
    氧化镝作为稀土添加剂是车规级和AI高压级MLCC的必备添加物。根据弗若斯特沙利文等数据，一台8卡AI训练服务器，单机MLCC用量约4.8万颗；而一台旗舰级整机柜AI服务器，单机用量可超过44万颗——是普通服务器的9倍以上。预计AI服务器MLCC需求2029年将达到239.1亿元，复合年增长率39.6%；汽车MLCC市场在新能源汽车电动化和智能化趋势下，规模预计将从2020年的37.2亿元增长至2029年的170.7亿元。
    投资建议：考虑到公司作为广东省稀土龙头，稀土矿、分离产能有序扩张，叠加大宝山铜矿盈利扩张、红岭钨矿投产，预计公司2026/2027/2028年实现归母净利润分别为5.75/6.87/7.51亿元，分别同比增长350.52%/19.5%/9.38%，对应EPS分别为1.71/2.04/2.23元。
    以2026年6月17日收盘价为基准，2026-2028年对应PE分别为61.89/51.79/47.35倍。给予公司“买入”评级。
    风险提示：
    价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

进一步聚焦主业，GIS新产品持续高压化

长高电气(002452)
    投资要点
    2025年公司营收16.7亿元，同比-5.4%；归母净利润3.4亿元，同比+35.9%；其中2025Q4公司营收4.6亿元，同环比分别-26.3%/-1.5%，归母净利润1.4亿，同环比分别+96.9%/+44.0%，利润大幅增长主要是出售富特科技股权实现税后收益约0.77亿元。2026Q1公司营收3.0亿元，同比-12.8%；归母净利润0.6亿元，同比+69.3%，营收下滑主要是交付节奏问题，利润上升主要是研发投入的季度因素，同比减少0.26亿。
    利润端：盈利持续改善。2026Q1公司毛利率、净利率分别38.3%/19.4%，同比分别+1.6pcts/+9.9pcts，毛利率提升主要产品结构中高毛利产品结构占比提升；公司主要费用中，销售费用率（7.6%）微降，管理费用率（6.8%）略有降低，研发费用率（5.8%）下降很多，财务费用率（-0.4%）微升，四项费用率总体下降7.6pcts，有效提升了公司的盈利能力。
    电气类四大子公司经营稳健，长高电气积极研发。2025年长高开关、长高电气、长高成套和长高森源分别实现利润1.2、1.0、0.6、0.2亿，同比分别+5%/-35%/+108%/-39%，长高电气利润下滑主要是研发费用同比增加0.29亿元和产品交付延后；长高成套主要是交付量的提升和高毛利产品占比提升；长高森源的配网产品主要是部分低毛利产品占比提升和部分交付延期导致。2025年，长高电气顺利完成800kV、363kV GIS、800kV罐式断路器全部型式试验，完成1100kV GIS产品图样设计及样机投制工作。
    聚焦主业，择机减持富特科技和完成华网电力剥离。公司将择机出售持有富特科技779万股的股份，投资收益将用于3大基地的产能建设。公司在5月将华网电力100%股权转让给萍乡市电瓷制造有限公司（1元转股价），去年亏损0.4亿元，华网将不再并表，有助于提升公司整体盈利。
    新产品和新市场持续开拓。2025年，公司550kV GIS持续斩获新增订单；550kV GIL产品实现首次中标，并顺利完成交货投运；800kV隔离开关成功中标巴西特高压线路项目，首次实现特高压产品海外市场突破。2025年全年新增订单22.37亿元，其中国网总部和南网总部分别为16.37和1.14亿元。
    盈利预测与投资评级:
    我们预测公司2026-2028年营收分别为20.9/24.7/29.6亿元，归母净利润分别为5.4/4.4/5.5亿元，对应PE分别为13/16/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    电网需求不及预期的风险；产能建设不及预期的风险；原材料价格波动的风险。

铅酸稳固、多元布局

骆驼股份(601311)
    投资要点
    事件：公司参加第十八届中国国际电池技术交流会，集中展示铅酸、锂电、钠电全场景能源解决方案。本次展示覆盖乘用车、商用车、船舶、工程机械，以及高尔夫球车、割草机、扫地机、低空飞行器、机器人等多元低压应用场景，体现出公司正由传统低压铅酸龙头向低压能源平台型企业延展。
    铅酸主业稳健，仍是公司最核心的现金流底座。2025年公司汽车低压铅酸电池销量3884.84万KVAH，同比增长1.43%；对应收入127.40亿元，同比增长2.31%。分市场看，国内主机配套市场销量同比增长4.04%，其中AGM电池销量同比增长约39%；国内维护替换市场销量同比增长0.28%，其中EFB电池销量同比增长约36%，AGM电池销量同比增长近35%。说明传统铅酸业务并非简单存量维持，而是在高附加值产品升级中保持韧性。
    低压锂电高速放量，第二成长曲线进入财务验证期。2025年公司汽车低压锂电池销量51.44万KWH，同比增长200.05%；收入8.00亿元，同比增长97.82%；毛利率提升至15.56%，同比提升3.27pp。全年新增汽车低压锂电项目定点60个，实现量产供货项目39个，客户覆盖小鹏、赛力斯、阿维塔、一汽奥迪、大众、吉利、长城等主流车企，表明公司低压锂电已进入“定点—量产—收入兑现—盈利改善”的正循环。
    钠电布局和应用边界外扩。2025年公司已实现低压钠电小规模装车，完成圆柱钠电样件交付，并完成12V40Ah、12V60Ah、24V60Ah三款钠电池的小批量生产，产品已具备上市条件。与此同时，公司联合多家企业提出的《用于汽车起停应用的12V钠离子电池》标准已获IEC正式立项，为中国企业首次牵头该领域标准，显示公司在低压钠电上已从研发储备走向工程化和标准化参与。
    盈利预测与投资建议。公司系国内汽车低压电池龙头，铅酸主业提供稳定现金流，低压锂电进入放量期，铅锂双循环全产业链构筑长期成本与供应链壁垒。我们预计公司未来3年归母净利润复合增长率为14.4%。维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车销量不及预期风险；原材料涨价风险；汇率波动风险。

康复护理驱动盈利修复，健康产品打开转型空间

大湖股份(600257)
    投资要点
    推荐逻辑：1）康复护理贡献盈利修复。公司持续向“健康医疗+健康产品”转型，2025年医疗服务收入约3.83亿元，医疗分部实现净利润3935.41万元、同比扭亏；其中东方华康净利润7065.31万元，同比+52.08%，成为利润修复核心。2）水产加工推动结构优化。2025年公司水产加工品收入占比提升至31.31%，传统大水面淡水鱼销售占比降至7.10%；小龙虾系列销售额1.92亿元，同比+15%，冰冻椒盐脆脆虾上市1个月销售额561.52万元，预制化单品放量初步体现。3）智能康复提供外延观察。公司收购及增资嘉兴智康，切入康复机器人、脑机接口及可穿戴外骨骼等方向；其医疗版上肢康复机器人已取得二类医疗器械注册证，但当前业务体量较小，商业化贡献仍需验证。
    康复护理业务成为公司盈利修复核心，长三角机构布局构成医疗服务基本盘。公司医疗产业主要以子公司东方华康为运营和投资管理平台，聚焦康复、护理、医养等服务，旗下医疗机构主要分布在长三角地区，覆盖上海、无锡、常州、杭州等城市。2025年公司医疗服务收入约3.83亿元，基本保持稳定；更重要的是，医疗板块盈利能力明显改善，东方华康合并层面实现净利润7065.31万元，同比+52.08%，旗下杭州两家医院同比减亏2398.51万元，主要系医院内部科室业务结构优化、临床医护及管理团队调整、人工成本下降及费用控制加强。随着公司持续推进医院精细化管理、提升床位使用率并强化“东方华康”品牌建设，康复护理业务有望继续构成公司利润修复的主要支撑。
    水产加工与预制化推动传统业务升级，健康产品结构持续优化。公司以淡水养殖业务起家，近年来持续向水产品加工、预制菜及品牌化消费产品方向延伸。2025年公司水产加工品收入占比达到31.31%，水面放养业务收入占比为16.75%，其中传统大水面养殖淡水鱼销售占比已降至7.10%，显示公司收入结构正由传统养殖向加工产品和渠道销售转型。产品端，公司已形成小龙虾系列、白对虾系列、花雕熟醉蟹、鱼头鱼片等产品矩阵，并通过山姆、天虹、Ole等商超渠道及线上平台拓展销售。2025年小龙虾系列产品实现销售额1.92亿元，同比+15%；冰冻椒盐脆脆虾上市1个月实现销售额561.52万元。考虑水产预制品行业竞争较为激烈，公司后续仍需在产品复购、渠道效率及品牌溢价方面持续验证。
    智能康复提供外延延伸选项，场景协同具备想象空间但短期贡献仍需验证。公司通过收购及增资嘉兴智康切入康复机器人赛道，进一步丰富康复医疗业务的外延布局。嘉兴智康孵化于上海机器人产业技术研究院，聚焦康复机器人、脑机接口、可穿戴外骨骼等方向，目前已推出医疗版、机构专业版和个人妙手版等上肢康复机器人产品，其中医疗版已取得二类医疗器械注册证，个人妙手版已入选《上海市康复辅助器具社区租赁服务目录》。公司旗下康复护理机构可作为产品临床验证、示范应用及渠道推广场景，理论上有助于提升智能康复设备导入效率。不过，嘉兴智康当前业务体量较小，商业化放量和盈利贡献仍需时间验证，因此更适合作为中长期弹性方向，而非短期核心业绩驱动。
    盈利预测与投资建议：公司正由传统水产企业向“健康医疗+健康产品”转型，短期利润修复主要来自康复护理医疗业务运营改善，水产加工及预制化产品放量有望推动结构优化。我们预计公司2026-2028年营业收入同比增长4.24%/7.24%/10.78%，对应收入分别为9.59/10.29/11.39亿元；归母净利润分别为0.15/0.29/0.39亿元，同比增长189.77%/98.51%/35.06%，对应PE分别为162/82/61倍。考虑公司仍处低基数修复阶段，医疗业务持续性、水产加工毛利率改善及智能康复商业化仍待验证，首次覆盖给予“持有”评级。
    风险提示：康复护理医疗业务盈利修复不及预期风险；水产加工及预制化产品放量不及预期风险；传统水产及白酒业务持续承压风险；智能康复业务商业化不及预期风险和转型协同及盈利质量不及预期风险等。

宽带发展战略+产能扩张，毛精纺龙头成长可期

新澳股份(603889)
    投资要点：
    新澳股份： 全球毛精纺细分行业领导者， 羊绒纱线打造第二增长曲线。
    公司创立于 1991 年， 专注于精纺羊毛纱线、 羊绒纱线及羊毛毛条的研发、 生产与销售， 构建了从原毛甄选到洗毛、 制条、 化学处理、 染色及纺纱的全产业链布局， 产品广泛应用于服装、 服饰及家居、 产业用等领域。 作为毛纺细分行业龙头企业， 公司构建了全球化生产与贸易网络， 累计服务全球约 30 个国家及地区的超 5000 家客户。2025 年， 公司实现营业收入、归母净利润 50.52、4.80 亿元， 2019-2025 年期间年均复合增速达到 10.9%、 22.3%。 2020-2025年期间， 羊绒纱线营业收入年均复合增速为 56.6%， 占公司营收比重达到36.5%， 成为公司第二增长曲线。
    纺纱产业链完整， 全球化生产基地推进。 公司是毛纺业内为数不多的集洗毛——制条——改性处理——纺纱——染整——质检于一体， 拥有完整技术体系及纺纱产业链的供应商， 构建了以新澳股份为主体， 各主要子公司专业化分工生产、 独立销售的市场化经营模式。 公司羊毛纱线业务盈利稳健，后续增长主要来自新澳越南、 新澳银川产能持续扩张带来的销量增长， 以及产品结构优化带来的均价提升； 羊绒纱线业务目前处于订单结构优化、 生产效率提升、 盈利爬坡阶段； 毛条产品占公司营收比重超过 10%， 业绩贡献相对有限且价格对羊毛价格敏感度高； 改性处理、 染整加工业务营收规模小但盈利水平高， 2025 年子公司厚源纺织净利率为 27.6%。
    围绕“功能性、 多场景、 绿色低碳”开发产品， 持续深化宽带战略。 自 2020年公司推出宽带发展战略以来， 持续深入推进， 已推出户外运动类纱线、 梭织纱线、 花式纱、 家用纺纱等多类产品， 适应羊毛产品应用场景扩容， 公司产品矩阵持续丰富。
    本轮毛价上涨： 供给严重收缩主导， 需求贡献有限但场景扩容。 2011 年及 2018 年年中， 羊毛价格两次达到高点， 主要受益于全球经济复苏以及中国市场需求强劲拉动， 叠加供给端的羊毛产区短期干旱/洪水极端天气， 价格冲高但持续时间相对有限。 2025 年下半年以来， 羊毛价格开启上涨， 主要由于持续数年的“毛改肉” 结构性转型， 供给持续收缩， 澳大利亚羊毛检测局预计 2026/27 年羊毛产量同比下降 4.5%， 低于此前历史最低水平； 需求端温和复苏， 贡献相对有限， 但羊毛应用场景扩容， 带来增量需求
    羊毛价格上涨正向影响公司盈利能力但存在时滞， 毛条敏感性高于羊毛纱线。 涨价初期， 成本由于采用加权平均法衡量， 因此成本上升“平滑而部分滞后”， 而销售价格由于前期订单锁价及传导时滞， 上升是“显著滞后” 的，且销售价格的滞后程度远大于成本。 涨价中期， 销售价格已充分调涨， 加权平均成本仍含低价库存， 毛利率有利扩张， 且上游毛条产品的价格、 盈利弹性得到最充分的释放。 公司毛利率自 2025Q4 季度开始环比提升， 2026Q1 季度毛利率延续环比提升， 预计 2026Q2-Q3 季度迎来销售价格调涨和低价库存释放的双重驱动， 毛利率预计延续扩张。 分产品看， 纱线凭借较为稳定的单位加工费收入， 毛利率变动较毛条幅度更小， 盈利能力更为稳健， 毛条的盈利弹性更高。
    盈利预测、 估值分析和投资建议： 预计公司 2026-2028 年营业收入为 57.39、63.05、 69.06 亿元， 同比增长 13.6%、 9.9%、 9.5%； 归母公司净利润 5.84、6.48、 7.08 亿元， 同比增长 21.7%、 10.9%、 9.2%， 6 月 18 日收盘价对应公司2026-2028 年 PE 为 9.3、 8.3、 7.6 倍。 公司产业链一体化优势明显， 羊毛纱线产品矩阵持续丰富且国内外产能持续扩张， 第二增长曲线羊绒纱线伴随订单结构优化及生产效率爬坡， 盈利提升可期。 看好公司在羊毛产品四季化、 运动户外应用场景扩容背景下， 市场份额持续提升； 考虑澳毛产量延续收缩，毛价预计保持高位， 公司前期库存储备充分， 盈利弹性有望充分释放， 首次覆盖， 给予公司“买入-A” 评级。
    风险提示： 服饰终端需求增长放缓或下滑的风险； 产能扩张不及预期的风险；羊毛价格上涨不及预期或持续下跌的风险； 汇率大幅波动的风险； 羊绒纱线产品盈利能力提升不及预期的风险。

电子大宗自主龙头，氦气涨价受益核心

广钢气体(688548)
    投资逻辑：
    承林德衣钵，电子大宗气自主可控龙头。（1）电子大宗气为半导体、面板等客户供应高纯氮、氩、氦等气体，主要为现场制气模式，商业模式长期稳定，强者恒强（2）公司与林德合资长达30年，自2018年开始独立中标电子大宗气项目，打破外资垄断；2020年吸收林德剥离的氦气业务和气体项目，开启自主发展，根据公司年报，2024年公司电子大宗气新增项目市占率达41%，居全国第一；公司利润止跌回升，2025年实现收入24.2亿元，同比+15.3%，归母净利润2.9亿元，同比+15.2%。
    国内晶圆加速扩产，公司竞争优势凸显。（1）AI拉动存储芯片需求，受工艺复杂度和需求双升的影响，存储芯片价格暴涨。根据Yole和Counterpoint，2024年我国DRAM和NAND市场占全球比重分别为26%和33%，但25Q4长鑫存储在全球DRAM市场份额仅5%，长江存储在全球NAND市场份额仅11%，全球存储产能被韩美日垄断。全球存储IDM资本开支恢复扩张，长鑫、长存纷纷启动上市计划，大规模扩产在即。（2）制气技术比肩外资，根据公司招股书和年报，公司6种电子大宗气体纯度均达9N级，单个杂质含量控制在ppb级，开发“
    （3）公司是长鑫存储的重要供应商，根据公司上市反馈回复，公司已签订合肥、北京长鑫两个项目共计13.9万Nm3/h，并有望显著受益本轮国产存储芯片扩产。
    地缘冲突持续，公司受益于氦气涨价。（1）氦气在半导体、医疗等领域应用广泛，是全球稀缺的战略物资。我国氦气主要依赖进口，根据智研咨询，2025年我国氦气进口自卡塔尔、俄罗斯的比例分别为55%、44%。（2）氦气供应链非常脆弱，3月以来受美伊冲突与俄罗斯氦气出口管制影响，全球氦气供应链受到极大扰动，根据卓创资讯工业气体，2026年5月14日我国管束高纯氦气周均价为439.4元/立方米，同比上涨353%，涨速快于2022年。（3）根据公司年报，公司是国内唯一一家同时拥有大批量、长期协议及全球多地气源采购渠道的内资气体企业；公司依托4K温区液氦冷箱建立起稳健的库存保障，在本次氦气危机中凸显保供能力。
    盈利预测、估值和评级
    预计26/27/28年公司实现归母净利润6.2/7.5/9.6亿元，同比+117%/+21%/+28%，对应EPS为0.47/0.57/0.73元。考虑到公司为电子大宗气龙头，存储芯片扩产和氦气涨价利润弹性较大，给予26年120xPE，目标价56.43元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    晶圆厂扩产不及预期、竞争加剧、氦气供应波动、限售股解禁。

北交所首次覆盖报告：新能源三电零部件成核心增长极，全球头部Tier1+整车客户资源优质

隆源股份(920055)
    聚焦汽车铝合金精密铸件“小巨人”，2026Q1营收同比+15.71%
    公司聚焦铝合金精密压铸件的研发、生产与销售，产品主要应用于新能源汽车
    三电系统、汽车发动机系统、汽车转向系统和汽车热管理系统等关键领域。2022-2025年公司实现营业收入和归母净利润复合增速分别为25.47%和12.28%。其中，2026Q1公司营收2.67亿元，同比增长15.71%，归母净利润0.35亿元，同比增长22.61%。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.72/2.10/2.58亿元，对应EPS分别为2.53/3.09/3.80元/股，对应当前股价PE分别为11.4/9.3/7.6倍，受益于新能源汽车行业高景气度及轻量化、电动化趋势持续深化，凭借在铝合金精密压铸领域的技术积累与产品优势，公司新能源三电系统零部件业务有望快速放量，首次覆盖给予“增持”评级。
    汽车产量稳步增长，轻量化加速驱动汽车铝合金压铸件高需求
    根据中国汽车工程学会数据，2020年、2025年和2030年我国单车重量需较2015年分别减重10%、20%和35%，对应单车用铝量将达到190kg、250kg和350kg。当前汽车行业正持续“新能源化”，新能源汽车渗透率迅速攀升，汽车轻量化市场扩容将带动铝压铸市场长期正向增长。根据Grand View Research研究数据显示，全球铝压铸市场规模预计从2024年的802亿美元上升至2030年的1,119亿美元，年均复合增长率为5.71%。
    公司客户资源优质，持续加码新能源三电零部件+产能项目建设
    新能源汽车三电系统零部件产品已成为公司业绩增长的重要驱动力，OBC箱体在全球新能源汽车市场占有率由2022年的1.40%上升至2024年的5.26%，2025年全年新能源三电系统零部件收入占比进一步提升，达到38.32%，客户覆盖零跑汽车、台达集团、科世达等国内外知名新能源整车及零部件厂商并，通过富特科技供货蔚来、小米等主流汽车品牌。此外，截至2025年9月公司定点项目2026年及2027年预计实现收入为7.23亿元和8.55亿元，募投项目达产后预计新增营收6.22亿元。
    风险提示：行业竞争加剧风险、新品拓展不及预期风险、原材料波动风险。

公司动态研究报告：业务多点开花，CMD加速助力业绩释放

泛亚微透(688386)
    投资要点
    氢能子公司收购设备公司，加快自动化进程
    2025年公司实现归母净利润1.09亿元，同比增长9.49%，主要是参股公司源氢新能源亏损5397.2万元，其中系子公司将部分未开工建设的储备土地退还当地政府，缴纳违约金1503万元，从而影响母公司利润。2026年6月9日公司公告收购常州源富智造100%股权，拟增加2026年度日常关联交易额度为1亿元（占同类业务19.15%）。源富智造系子公司主要设备供应商，2025年实现收入5672.87万元，净利润1198.46万元，该收购有望加快氢能子公司自动化产线建设，助力业绩改善。
    公司是国内少数具备高端ePT
    配方的平台型企业，ePT
    稳定成本优势。基于ePT
    无胶粘结二层
    汽车、AI、医疗等领域，目前产品在软硬复合板上已完成客户端验证。2025年公司募资2.16亿元建设低介电损耗挠性覆铜板项目，达产后预计每年生产35万平方米高频高速
    CMD需求增长，定增扩产打开增长空间
    随着汽车电气化、智能化趋势的快速发展，以及具有消除凝露功能的产品在户外储能、安防、消费电子、光伏等领域的渗透率提升，公司CMD产品迎来发展机遇，2025年CMD业务实现收入1.04亿元（同比+25.95%），三年复合增速超73%。2025年公司募资1.19亿元进行露点控制器（CMD）产品智能制造技改扩产，达产后预计每年新增产能达5483万只，产能释放后有望提升公司业务规模，业绩或将实现高速增长。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为10.20、14.50、21.06亿元，EPS分别为1.71、2.64、4.18元，当前股价对应PE分别为55、36、23倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料价格大幅上涨；产能释放不及预期；下游需求不及预期；行业政策变化等风险

公司动态研究报告：十二寸产能加速爬坡，特色工艺代工龙头业绩大增

华虹宏力(688347)
    投资要点
    产能爬坡与降本增效发力，Q1归母净利润同比大增
    2026Q1，公司单季实现营业收入46.25亿元，同比增长18.22%；实现归属于上市公司股东的净利润约1.40亿元，同比增长513.10%。
    业绩实现超预期大幅跃升的核心原因在于：下游市场积极需求信号不断增强，公司MCU、独立式闪存及BCD工艺产品强势放量，公司产线维持较高产能利用率水平。
    AI浪潮与供应链重构共振，特色工艺代工迎来结构性复苏
    从产业趋势来看，全球人工智能及边缘应用的蓬勃发展正深刻重塑半导体市场格局。AI大模型及智算中心不仅拉动了高性能计算芯片的爆发，更因算力周边配套需求的溢出效应，带动了电源管理、MCU、独立式存储等成熟制程与特色工艺芯片的景气度全面回暖。此外，随着部分区域消费和产业链需求回暖以及产品升级迭代，成熟制程芯片市场复苏。
    在行业逻辑方面，地缘政治不确定性与全球供应链深层次重构，促使国内芯片设计厂商对本土供应链安全与稳定的诉求达到前所未有的高度。叠加国内经济的发展和科学技术水平的提高，以及终端应用市场规模的扩大，国内芯片设计公司对晶圆代工服务的需求日益提升。
    “8+12”双轨并行叠加华力微资产注入，筑牢晶圆代工龙头护城河
    回归公司基本面，作为全球第五大、中国大陆第二大的纯晶圆代工企业，公司已构筑极高的“特色IC+功率器件”工艺壁垒。产品线全面覆盖嵌入式/独立式非易失性存储器、功率器件（对标国际领先的1.6um IGBT）、模拟与电源管理等核心领域。
    目前，公司40nm超低功耗特色工艺成功进入量产，工艺能够显著延长物联网、可穿戴设备等产品的续航时间，助力公司向低功耗细分市场渗透；55/40nm特色工艺及R续稳定量产，65nm R产能规划方面，2026年一季度12英寸收入占比已快速攀升至62.7%。此外，公司拟收购上海华力微电子有限公司97.50%股权事项已获上交所受理并进入实质审核阶段，预计于2026年下半年完成。
    盈利预测
    暂不考虑收购影响，预测公司2026-2028年收入分别为216.35、261.94、299.47亿元，EPS分别为0.51、0.83、1.05元，当前股价对应PE分别为541.1、335.3、264.6倍，考虑到公司作为国内特色工艺晶圆代工龙头，在“8+12”英寸产能释放与华力微资产注入双轮驱动下，深度受益于本土供应链重构与AI边缘应用需求快速增长，首次覆盖，给予“增持”投资评级。
    风险提示
    下游终端需求复苏不及预期；无锡12英寸新产线产能爬坡及新产品验证进度不及预期；华力微并购重组及资产注入进度不及预期。

公司信息更新报告：携手华润文体，强强联合或加速新增长极培育

力盛体育(002858)
    看好华润文体战略合作加速多元赛事/综合场馆运营布局，维持“买入”评级
    6月18日，公司与华润文体签署战略合作协议，双方将发挥各自在体育产业资源、赛事运营、场馆运营、数字科技、城市服务等领域的优势，探索体育产业发展的创新路径。华润文体具备服务大运、全运、亚运、世运、亚冬会等多场国际级赛事的经验，截至2025年12月，场馆运营业务覆盖北京、深圳、上海、广州、成都等10个核心城市，在管项目达20个，我们认为战略合作有助于公司向多元体育赛事、综合体育场馆运营拓展。我们看好公司在赛车赛事的卡位优势及多元体育布局带来的广阔成长空间，维持2026-2027年、新增2028年归母净利润预测至0.62/1.12/1.35亿元，当前股价对应PE分别为37.3/20.8/17.2倍，维持“买入”评级。
    赛车赛事丰富度及影响力持续扩大，增长动能逐步积蓄
    公司持续丰富旗下赛事IP，4月推出CTCC一圈成名挑战赛，其以“单圈速度”为核心，面向广大赛车爱好者开放，首场为保时捷专场，后续CTCC计划逐步吸纳更多品牌与车型加入，“圈速榜单”的建立有望凝聚原先分散的赛车爱好者群体，加深公司与赛车文化核心受众的联系并拓展商业机遇。赛事IP势能逐步强化，3月小米与CTCC&CHINAGT达成2026赛季总冠名合作，6月学院杯正式纳入国际汽联官方认证赛事体系，升级为“FIA学院杯（中国）”，我们看好赛事认可度提升吸引更多参赛队伍及赞助商。公司已连续运营两届FE上海站，2026FE上海站将于将于7.4-7.5开赛，FE赛事全球粉丝规模持续扩大，截至第11赛季（2024/25）末已达4.22亿，较第十赛季增长13%，公司有望凭牢固的合作关系持续受益于FE扩大的影响力。
    高尔夫球招商进度喜人，看好商业化推进驱动高尔夫球业务增长
    公司2026年拟举办24场高尔夫中巡赛，其中，据上海体育公众号，4月沃尔沃中国公开赛境外观众占比近5%，外省市观众占比约74%，反映赛事影响力。赛事招商持续推进，合作伙伴包括吉祥航空、携程等，赞助商数量较2025年底显著增加，我们看好赛事影响力提升带动门票、商业赞助收入增长。
    风险提示：赛车赛事商业化不及预期；多元体育业务拓展不及预期等。

短期业绩承压，龙头地位稳固

保利发展(600048)
    报告摘要
    一、公司概况：从广州走向全国，历经四大发展阶段。截至2026年5月末，保利集团持有保利发展40.72%的股份，为公司实际控制人，公司最终控制人为国务院国有资产监督管理委员会。发展战略方面，2024年至今，提出“打造具有卓越竞争力的不动产生态平台”为战略愿景，坚持不动产投资开发主业，加快构建起“一个新的保利发展、三大主业支撑”的业务格局，自公司成立以来，公司始终坚持战略引领，管理团队长期保持稳定。
    二、经营表现：公司销售规模稳居行业第一。公司自2023年起全口径销售额超过碧桂园，成为销售金额排名第一的房地产主体。公司自2023年起全口径销售额超过碧桂园，成为销售金额排名第一的房地产主体，但近两年销售规模受景气度影响持续下降，2025年公司实现签约销售金额2530亿元，同比下降21.7%；实现全口径销售面积1235万平，同比下降31.3%，销售均价20485.8元/平方米，较上年同比提升13.9%。公司坚持“核心城市+城市群”深耕战略，聚焦一、二线城市及核心城市群内三线城市组成的38个核心城市。近两年拿地节奏放缓，拿地权益比上升。公司集中在高能级城市拿地。
    三、财务概况：受到公司房地产项目结转规模下降影响，2025年公司营收同比下降1.13%，实现归母净利润10.35亿元，同比下降79.31%。毛利率较去年同期下降1.18个百分点至12.75%。公司盈利空间持续收窄，公司持续加强各项费用管控，销售管理费率保持低位。
    四、债务情况与偿债压力：公司表内有息债务规模持续压降，偿债指标表现良好，融资成本低。据募集说明书，截至2025年末，公司有息债务余额为3411.56亿元，较2024年末减少2.20%，债务规模持续压降；短期债务占比基本维持在20%左右。公司发挥多元化融资优势，持续推动债务结构优化。
    五、投资建议：公司作为央企信用资质好，2025年控股股东变更为保利集团，公司在集团内的股权层级提升，股东支持强。龙头地位保持稳固，销售金额维持行业第一，拿地新增项目聚焦核心城市，土储结构持续优化，融资渠道畅通，综合融资成本较低，未来随着行业集中度提高，公司具备竞争优势，我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润为32.58X/24.63X/20.78X，持续给予“买入”评级。
    六、风险提示：
    房地产行业政策风险；销售改善不及预期；土地市场竞争加剧

扎实主业，积极扩大综合能源业务

明星电力(600101)
    投资要点
    公司业绩稳健。2025年公司营收30.2亿元，同比+6.3%；归母净利润1.8亿元，同比-12.0%；其中2025Q4公司营收6.9亿元，同环比分别-2.4%/-14.4%，归母净利润0.06亿，同环比分别+141.9%/-94.2%，利润下降主要是售电均价下降和自制水减少导致购水成本增加。2026Q1公司营收8.3亿元，同比+7.1%；归母净利润0.7亿元，同比+0.2%。
    利润端：盈利略有下降，经营管理改善使费用率持续下降。2026Q1公司毛利率、净利率分别11.6%/8.8%，同比分别-2.0pcts/-0.6pct，我们认为主要是自发用电量减少（非本公司所属的唐家渡电站在2026年投产运行，同时，三星船闸工程计划实施），同时4座自来水厂关闭导致购水成本上升。但公司积极改善经营管理，公司主要费用中，销售费用率（0.3%）保持稳定，管理费用率（2.5%）、财务费用率（-1.1%）和研发费用率（0.1%）有所下降，四项费用率总体上升1.2pct，对公司的盈利能力的下滑压力形成一定支撑。
    持续布局综合能源业务。公司在遂宁市拥有独立的区域性电、水网络，售电、售水业务保持市场主导地位，积极布局综合能源业务，新能源（光储充享、用户侧储能）、市场化售电、智能运维、能源托管等多元业务协同发展。2025年公司建成投运首座“光储充享”示范站和用户侧储能项目，并启动虚拟电厂智能化运营平台建设调研。我们认为随着全国统一电力大市场的持续推进，新型能源系统将加速建设，以市场化虚拟电厂为代表的能源服务将有效提升电网的安全和效能。
    盈利预测与投资评级:
    我们预测公司2026-2028年营收分别为31.1/31.2/32.3亿元，归母净利润分别为2.0/2.0/2.1亿元，对应PE分别为24/24/23倍，维持“增持”评级。
    风险提示：
    新业务开拓不及预期；来水不及预期的风险。

功率类业务阶段性承压，规模效应有待显现

美信科技(301577)
    投资要点
    基本逻辑：1）磁性材料在信息时代所占的比重越来越重要，2023年全球磁性元件行业市场规模约为217.7亿美元；2）公司2025年信号类磁性元器件业务实现营收3.1亿元，在高端领域重点布局AI路由器等场景；3）公司功率类业务随着AI算力等下游行业发展叠加产能逐步释放，有望实现规模化增长。
    深耕超二十年，国内磁性元器件领域的知名企业。公司前身东莞市美信电子科技有限公司于2003年成立，2013年公司首次获评国家高新技术企业。2016，公司整体变更为股份公司并成功在新三板挂牌。2017年公司成立汽车电子事业部，产品拓展至功率类磁性元器件。2020年，公司成立电感事业部，进一步延伸了公司的产品线。2024年，公司成功在创业板挂牌上市，作为磁性元器件行业的早期进入者，公司具备多品类磁性元器件的综合制造能力。
    磁性元件作为一种重要的功能材料，在信息时代所占的比重越来越重要。磁性元件是指以法拉第电磁感应定律为原理，由磁芯、导线、基座等组件构成，实现电能和磁能相互转换的电子元器件。电感和变压器在中国磁性元件行业市场中占据同等重要的地位，2023年变压器占比50.18%，电感占比49.82%。在“碳中和、碳达峰”绿色发展背景下，磁性材料作为一种重要的功能材料，在信息时代所占的比重越来越重要，2023年中国磁性元件市场规模约为68.9亿美元，全球磁性元件行业市场规模约为217.7亿美元。
    公司聚焦信号类磁性元器件和功率类磁性元器件两大核心品类。2025年，公司信号类磁性元器件业务保持稳健发展，实现营业收入3.1亿元，未来公司将继续推进信号类磁性元器件的产能优化与自动化升级，巩固核心竞争优势。同时，公司持续推进“双轮驱动”发展战略，将功率类磁性元器件作为第二增长曲线重点培育。短期来看，受策略性定价、原材料价格波动等因素影响，功率类磁性元器件业绩阶段性承压，但公司凭借较为完整的产品矩阵、技术积累及本土供应链优势，具备持续经营能力与长期发展潜力。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026/27/28年营收分别为5.3、6.5、7.7亿元，归母净利润分别为0.1、0.2、0.5亿元，EPS分别为0.31、0.53、1.02元，对应PE分别为290、170、87倍。公司作为磁性元器件知名企业，有望享受行业复苏带来的盈利弹性，建议关注。
    风险提示：宏观环境风险、市场竞争风险、核心技术人员流失风险等。

公司动态研究报告：AI与新能源需求共振，先进产能驱动IDM龙头高增

华润微(688396)
    投资要点
    26Q1业绩超预期，营收与利润高增
    2026年一季度，公司实现营业收入28.57亿元，同比增长21.34%；归母净利润3.30亿元，同比增长296.56%；扣非归母净利润1.41亿元，同比增长117.16%。公司业绩迎来强势反弹，核心原因在于半导体市场景气度显著回暖，公司积极开拓市场并持续优化产品结构，保持了较高的产能利用率。此外，叠加公司持有的金融资产（瀚天天成）于今年3月在香港上市，本期确认公允价值变动收益约1.85亿元，进一步增厚当期表观利润。
    AI算力与新能源共振开启长周期景气，供需趋紧驱动产业链量价齐升
    从行业层面来看，全球半导体正明确步入强劲的复苏与上行周期。据SIA预测，受AI算力等新兴需求驱动，2026年全球半导体收入将同比增长26%，达到1万亿美元规模。其中，作为全球最大的功率半导体消费国，中国功率半导体市场规模在2025年已达291亿美元，占全球份额的38.6%，基本盘极其稳固。
    从需求端来看，AI与新能源的双轮驱动为功率半导体构筑了极高的技术壁垒与广阔的增量空间。一方面，AI大模型的快速迭代引发数据中心建设热潮，Trend
    年全球AI服务器电源市场将实现指数级增长，年复合增长率高达110%，规模将提升至325亿美元。在OCP ORv3等标准推动下，供电架构向集中化升级，PSU功率大幅提升至22kW以上、输出电压升至400V，这对大电流DrMOS、多相控制器及GaN等高效能器件提出了海量需求。
    另一方面，在泛新能源领域，全球新能源汽车半导体单车价值量已达传统汽车的2.5倍，其中功率半导体用量占比进一步提升至58%以上；叠加车端800V高压平台（单车需新增3-6颗SiC驱动芯片）与1500V光伏逆变器的全面普及，直接带动了第三代半导体市场，2025年全球SiC和GaN功率半导体市场规模已强势突破80亿美元。
    产业供需格局与边际变化上，自2025年下半年以来，在AI算
    力、工业升级及新能源需求强劲拉动下，半导体厂家订单持续旺盛，产能供给极为紧张。晶圆代工环节已实质性出现先进制程与成熟制程的涨价趋势，封测头部企业（长电科技、通富微电等）亦率先提价，行业全面进入涨价周期。我们认为，下游海量高端需求的爆发与上游产能紧缺带来的涨价红利，将为具备核心技术壁垒与全产业链制造优势的国产IDM龙头厂商带来巨大的量价双击与利润弹性。
    国内稀缺全产业链IDM厂商，双12寸产线与第三代半导体构筑宽阔护城河
    公司作为国内领先的拥有芯片设计、掩模制造、晶圆制造及封测等全产业链一体化经营能力的功率半导体IDM龙头，核心技术壁垒极高。公司当前BCD工艺、MEMS及GaN器件技术已达国际领先水平。
    产能方面，公司参股的重庆12寸产线聚焦MOS
    高价值功率器件，在2025年度已顺利达成3万片/月的产能目标，2026年该产线在保持高稼动率的基础上，正按计划进一步实施产能扩充；同时，深圳12寸产线着力突破55-40nm的BCD、HV等模拟特色工艺，重点聚焦MCU及电源管理芯片，目前正处于产能爬坡上量的关键放量期，预计2026年末产线产能将爬坡超3万片/月。
    先进封装与掩模制造协同发力，产能利用率维持高位。封测环节，公司先进封装（PLP）业务中的SiP模块，以及重庆润安先进封测基地的IPM模块均已实现大规模量产，带动相关业务营收同比大幅增长14%与63%。
    掩模制造环节，高端掩模新线运营成效显著，产能利用率持续超过90%，且40nm技术节点已实现研发量产，为产品的快速迭代提供了极强的内部支撑。
    第三代半导体产能有序落地，抢占高端应用高地。公司碳化硅（SiC）车规级MOS及大功率模块已在商用车主驱、大功率快充模块等领域实现批量供货。氮化镓（GaN）方面，公司专属外延中心已正式启用，产能扩充有序推进，D-mode650V G5平台等多款产品进入量产阶段。
    我们认为凭借成熟制程的基本盘、两座12寸先进产线的产能弹性、先进封测与掩模的内循环闭环，以及第三代半导体的先发优势，公司在此轮AI算力与新能源产业红利中，能够最大限度地保障供应链安全并快速响应终端需求，业绩具备极强的确定性。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为127.45、147.46、175.64亿元，EPS分别为0.84、1.16、1.41元，当前股价对应PE分别为87.8、63.6、52.1倍，考虑到公司在IDM模式与功率半导体赛道的稀缺性，维持“增持”投资评级。
    风险提示
    宏观与行业复苏不及预期；产能爬坡及折旧压力；技术研发不及预期等风险。

代工筑基，品牌起航

豪悦护理(605009)
    投资要点
    卫生护理ODM龙头，自有+并购品牌双轮驱动加速转型。豪悦护理深耕卫生护理用品制造领域，是国内婴儿纸尿裤、成人失禁用品及女性卫护产品的ODM头部企业，2020年7月登陆上交所主板，长期为Babycare、尤妮佳、花王、金佰利等海内外头部品牌提供ODM生产服务，大客户合作稳定。2020年起公司推出家庭护理自有品牌"答菲"切入湿厕纸赛道；2024-2025年陆续完成对花王合肥工厂、大王制纸南通工厂的产能并购及对丝宝护理（洁婷品牌母公司）100%股权收购，开启从代工厂向多品牌运营商的战略转型。
    多品牌矩阵全面铺开，新增长曲线接连验证。豪悦护理已构建"代工+自有+并购"三轨并行的业务体系，传统代工业务持续筑基，自有品牌与并购品牌共同打开成长弹性。①代工业务：依托尤妮佳、花王、Babycare等头部客户的深度绑定，前五大客户销售额连续四年稳定运行于20-22亿元平台，在国内市场同期下滑的背景下凸显代工基本盘的抗周期韧性；②自有品牌："答菲"以"原生木浆+EDI纯水"零添加配方切入湿厕纸性价比赛道，并延伸至厨房湿巾、纯水湿巾、棉柔洗脸巾等家护矩阵；同时公司在婴儿端布局"希望宝宝""Sunnybaby"、成人端布局"康福瑞""白十字"等多品牌矩阵；③并购品牌：2025年1月以3.6亿元完成对丝宝护理100%股权收购，补齐女性卫护品类空白，打开线下渠道，构筑长期壁垒。
    盈利预测与投资评级：豪悦护理作为国内卫生护理用品ODM龙头，依托稳定的代工基本盘加速向多品牌运营商转型，自有品牌"答菲"与并购品牌"洁婷"双轮驱动打开长期成长空间。考虑公司当前处于品牌建设投入期、销售费用率高位维持，2026-2028年随并购整合协同效应释放、规模效应显现与营销投入边际趋稳，盈利能力有望逐步修复。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.97/3.42/3.97亿元，同比+28.2%/+14.9%/+16.1%，对应PE分别为16/14/12倍，首次覆盖，给予"买入"评级。
    风险提示：1）市场需求萎缩：若出生率下降或居民可支配收入波动，可能导致婴儿卫生用品市场规模缩减，拖累公司核心业务增速。2）行业竞争加剧：若国内外品牌通过价格战或技术升级争夺市场，可能削弱公司份额及利润率。3）自有品牌销售不及预期：公司以自有品牌为新的业务增长点，若销售不及预期，可能导致公司业绩不及预期。

公司动态研究报告：汽车座椅骨架龙头厂商，整椅与机器人业务勾勒新成长空间

上海沿浦(605128)
    投资要点
    汽车座椅龙头厂商，向整椅纵深拓展
    国内汽车座椅骨架龙头企业，逐步拓展整椅与机器人业务。公司深耕座椅骨架行业十余载，赢得Tier1客户深度信赖。1999年，上海沿浦的前身上海沿浦金属制品厂成立，主要从事家电配件的生产和销售；2008年后，公司开始由家电配件向汽车零部件转型，与东风李尔、泰极爱思等公司合作，着手从事汽车座椅骨架等核心零部件产品的生产；2011年，成为东风李尔系的骨架供应商；2016年，在武汉成立了五金模具开发设计团队；2019年，在常熟成立了五金及注塑模具中心；2023年，开展高铁座椅项目；2025年，成立整椅实验室与研发团队，进军整椅领域，同年投资设立锡纳泰克智能科技有限公司，专攻机器人领域。
    业内领先的汽车座椅骨架总成及功能件制造商，产品主要包括汽车座椅骨架总成、精密冲压件精密注塑零部件及模具。公司产品广泛应用于汽车座椅、被动安全系统、闭锁系统、是汽车座椅骨架、座椅功能件和金属、塑料成型的汽车零部件制造商。同时，公司专注于汽车冲压模具的技术研发工作，拥有级进模、传递模等模具的设计和制造技术。公司的主要产品可划分为以下四种：
    （1）汽车座椅骨架总成（含座椅滑轨）：公司生产的座椅骨架总成产品主要有前排8向电动/6向手动座椅骨架、中排带360度旋转/带滑轨前后滑动及折叠翻转座椅骨架、后排分体式折叠翻转/整体式固定座椅骨架；滑轨主要应用于乘用车前排主驾驶座椅及副驾驶座椅及后排座椅。公司2023-2025年骨架总成的营业收入分别为9.2/13.4/16.6亿元，同比增
    13.4%/19.4%/18.2%，2024年毛利率大幅提升主要系规模效应体现。
    （2）冲压件：公司精密冲压件包括座椅骨架配件、滑轨构件、安全带锁扣、闭锁系统等汽车功能件的精密金属冲压件。公司2023-2025年冲压件的营业收入分别为4.1/7.1/5.8亿元，同比+20.6%/+72.0%/-18.3%，毛利率为14.9%/10.6%/10.1%，趋于稳定。
    （3）注塑零部件：公司生产的注塑零部件主要应用于汽车闭锁系统、座椅滑轨、管路系统和车门系统，为通用汽车全球D2XX平台、奔驰、宝马、长安福特、长安汽车等整车品牌作配套。
    （4）模具（检具）：公司生产的汽车模具主要为注塑模具、冲压模具以及一些检具。
    业绩快速增长，盈利能力持续向好
    业绩持续增长，盈利能力逐步向好。2021-2026Q1公司营收+4.4%/+35.7%/+35.4%/+49.9%/+6.3%/+3.7%，2022-2024年营收快速增长系新能源汽车座椅骨架订单开始放量所致。2021-2026Q1年归母净利润0.7/0.5/0.9/1.4/1.8/0.5亿元，同比-13.2%/-35.1%/+99.3%/+50.3%/+36.9%/+41.0%，26Q1公司净利率为9.8%，同比+2.7pct，盈利能力提升明显。
    毛利率保持稳定，降本措施成效初显。2021-2026Q1毛利率分别为19.2%/13.2%/16.1%/17.3%/17.4%/17.1%，近年来保持相对稳定。2021-2026Q1公司期间费用率分别为10.0%/10.1%/8.5%/8.4%/6.9%/7.4%，同比-0.1/+0.1/-1.6/-0.1/-1.5/-1.8pct，26Q1期间费用率下降主要系管理、财务费用率大幅下降，降本增收措施成效明显。
    深耕座椅骨架十余载，逐步向Tier1转型
    座椅骨架价值量约占整椅30%，竞争格局较为集中。座椅骨架主要作用为承受载荷、传递力矩、增加稳定性，安装和支撑不能凭空悬浮在座椅内部的零件。座椅骨架总成及其核心件存在较高技术壁垒，对于一致性、精密度、耐久性、安全性、舒适性和经济性均有较高要求。座椅骨架市场竞争格局较为集中，多为Tier1自设骨架厂。此外，部分主机厂也有自制骨架能力，如上汽集团旗下的延锋国际，吉利汽车旗下的舒茨曼等。此外，上海沿浦、浙江雅虎、光华荣昌、中航精机等厂商具备骨架的研发生产能力。
    手握优质客户资源，开始直接对接整机厂。公司深耕骨架十余年，下游直接客户主要覆盖东风李尔系、延锋系、麦格纳系、均胜系、佛吉亚系、泰极爱思系等全球知名汽车零部件总成生产厂商。公司产品供货的车型覆盖国内头部整车品牌，包括通用、大众、奔驰、宝马、本田、日产等主流品牌。公司为东风李尔集团、麦格纳集团最重要战略供应商之一，通过其成为问界M9纯电版和M7座椅骨架的独家供应商。公司能力得到了整车厂的深度认可，成功斩获多家头部新势力汽车制造公司的座椅骨架总成项目定点，供货比亚迪、小鹏、赛力斯等整车厂商。通过直接对接整车厂的平台化转型，公司座椅骨架业务有望持续放量。
    整椅市场国产替代潜力巨大，依托骨架拓展整椅业务
    受益于安全性与舒适度的需求，汽车座椅价值量不断提升，约占整车价值量的3%-5%。相较于传统燃油汽车，新能源汽车对续航里程的追求，也对座椅轻量化提出了更高要求，驱动企业通过轻量化结构设计、新材料应用及工艺改进等路径实现座椅减重。同时，座椅也是智能座舱生态的重要接口，集成了智能调节、姿态识别等功能。此外，“零重力座椅”逐渐成为高端新能源汽车的核心舒适性卖点，单车价值显著提升。目前单辆汽车座椅的价值超过4000元，占整车成本的3%-5%，而配置加热、按摩、通风等功能的智能化座椅单车配套价值量会在普通座椅的基础上继续提升约50%。
    整椅市场多为海外巨头所垄断，国产替代空间广阔。2025年全球汽车座椅市场规模约为5040亿元，其中中国市场份额将突破38%，成为全球最大单体市场；2025年中国乘用车座椅市场规模约为1055亿元。李尔、安道拓、佛吉亚、丰田纺织和麦格纳是国际整椅五大巨头，CR5约为78%。国内汽车座椅市场集中度较高，前三大企业合计占据市场60%的份额，头部效应明显。其中，延锋国际以约28%的市场份额位居首位，李尔、安道拓紧随其后。
    积极拓展整椅业务，打开千亿增量市场空间。依托深厚骨架研发经验，公司已具备座椅纵向调节滑轨机构技术、后排电动靠背调节机构技术、座椅座垫升降手/电动调节机构、超高强度钢板模具冲压技术、多工序单机模并道后传递冲压技术、多单机手动冲压设备连线自动冲压技术等。公司围绕整车厂配套项目全周期开发，具备全流程工业化交付能力。在整椅项目拓展方面，公司汇聚了多位在汽车座椅领域具有丰富经验的资深专家和技术骨干。同时，公司高标准打造的研发实验室已正式投入使用，配备了国际先进的设备和仪器。公司资源聚焦整椅业务，目标是将量产的第一个汽车整椅项目打造成“盈利性强”的标杆项目。
    积极拥抱新兴产业，机器人业务进展顺利
    具身智能机器人核心部件量产在即，全场景产品矩阵年内成型。公司于2025年10月投资设立了控股子公司上海锡纳泰克智能科技有限公司，主营具身智能机器人整机的生产和销售及机器人核心零部件研发制造，业务进展如下：
    （1）人形机器人业务：布局人形机器人核心零部件关节模组(行星关节模组和谐波关节模组)，滚珠丝杠关节研发中；（2）人形本体:基于复杂生产环境具身智能机器人测试完成，即刻实现工厂现实环境实际应用，联合国内某大型公司共同研发海量产品准确快速抓取项目已经开始，目前已完成仿真训练平台搭建和建设，预计年内具备上万种物体准确识别抓取能力。
    （3）机器狗业务：四足机器人小批量测试结束，预计七月份实现中、小四足机器人小批量量产，年底将实现大、中、小型四足机器人批量化生产，涵盖绝大多数使用场景的需求。公司机器人业务研发进展顺利，若量产成功，公司有望成为具身智能赛道同时具备核心零部件以及整机布局的企业。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为32.6、40.2、49.3亿元，归母净利润分别为2.8、3.7、4.7亿元，座椅骨架在手订单充沛，整椅业务有望打开增量市场空间，机器人业务勾勒第二成长曲线，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；应收账款出现坏账的风险；汽车行业产销量不及预期风险；新增固定资产折旧风险；业绩下滑的风险。

业绩续创新高，不断提升钨原料自给率

厦门钨业(600549)
    事件：2025年公司实现营业收入462.6亿元，同比+30.8%；归母净利润23.1亿元，同比+34.9%；扣非净利润21.9亿元，同比+44.2%。2026Q1公司实现营业收入157.4亿元，同比+87.0%，环比+10.4%；归母净利润11.1亿元，同比+189.1%，环比+109.8%；扣非净利润11.0亿元，同比+198.6%，环比+130.9%。
    内生加外延并购持续提高钨原料自给率。公司现有钨精矿年产量约1.2万吨，自有矿山资源保障率为18.5%。广西博白巨典钨矿66万吨/年矿石处理量项目有序推进，达成后预计年产钨精矿约3200吨。2026年4月，公司完成收购九江大地矿业开发有限公司69%股权，九江大地目前拥有WO3金属量5.0万吨，钼金属量7.3万吨。此外，公司拟收购江西巨通实业有限公司30%股权，江西巨通拥有大湖塘南、北区钨矿采矿许可证，目前保有资源储量WO3金属量138.3万吨，钼金属量3.3万吨。
    量价齐升带动钨钼业务收入持续增长。2025年公司钨钼等有色金属实现收入196.3亿元，同比+17.2%；毛利率28.4%，同比+1.9pct。2025年公司硬质合金销量0.8万吨，同比+12.5%；切削工具销量5963万件，同比+16.2%；细钨丝销量1292亿米，同比-4.6%，公司光伏用钨丝市场份额超80%。2026Q1公司钨钼业务实现收入73.2亿元，同比+83.1%；利润总额17.6亿元，同比+238.8%。主要产品中，硬质合金产品销量同比增长5%，得益于产品价格上涨，销售收入同比增长156%；切削工具产品销量同比增长69%，销售收入同比增长78%；细钨丝因产品结构调整，销量同比下降19%，但销售收入同比增长73%。
    钴酸锂市场份额领先，电池材料业务收入高增。2025年公司电池材料实现收入198.1亿元，同比+47.6%；毛利率9.8%，同比-0.1pct。2025年公司钴酸锂销量6.5万吨，同比+41.3%，全球市场份额占比近50%；三元材料销量5.5万吨，同比+7.9%。2026Q1公司电池材料实现收入65.9亿元，同比+117.8%；利润总额2.6亿元，同比+94.2%。2026Q1公司动力电池正极材料（含三元材料、磷酸铁锂及其他）销量1.6万吨，同比增长26%，销售收入同比增长82%；钴酸锂销量1.5万吨，同比增长20%，销售收入同比增长154%。
    盈利能力持续提升，期间费用率有所下降。（1）盈利能力：2025年公司ROE为13.4%，同比+2.6pct；2026Q1公司ROE为6.0%，同比+3.7pct。（2）费用率：2025年公司期间费用率为7.9%，同比-1.1pct；2026Q1公司期间费用率为6.0%，同比-1.9pct，费用率同比下降。（3）负债率：截至2026Q1末，公司资产负债率为55.6%，同比+10.0pct，环比+3.2pct。
    投资建议：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为46.5/52.0/68.3亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：价格大幅波动，成本端超预期上升，项目进度不及预期

光造万物，智造未来

帝尔激光(300776)
    投资要点
    主营业务收入保持稳定。公司聚焦光伏电池及组件全流程加工需求，覆盖BC、TOPCon、HJT、钙钛矿、PERC等全系技术路线，是光伏龙头企业的核心设备供应商。背接触电池（BC）的激光微刻蚀系列设备，采用公司自研光学匀化技术以及超精细图形控制技术，实现大面积高精细化蚀刻，该技术替代传统的光刻技术，大幅度简化了各结构背接触电池的工艺流程，降低设备投入成本以及生产成本，有效促进了背接触电池的大规模产业化。TOPCon激光设备核心产品为TCP激光选择性减薄设备、TCI激光隔离钝化设备、LIF激光诱导烧结设备以及应用于铜浆/银包铜的激光烧结设备和应用于铜电镀的激光超细图形化设备，其中TCP技术可稳定提升电池转换效率与组件功率，LIF设备强化TOPCon电池光电性能，适配行业降本增效需求，是公司N型高效电池核心主力产品。HJT激光设备核心产品为激光转印设备、LIA激光修复设备、以及激光烧结设备，是公司适配HJT高效电池路线的重点布局产品。钙钛矿激光加工设备针对大尺寸玻璃衬底上的各膜层如TCO、氧化物层、电极层等不同膜层的特点，采用自研多分束光学设计系统，精确控制划线精度和最小化死区面积，提升大尺寸钙钛矿电池的转换效率；工艺稳定可靠，设备维护简单，操作方便。PERC及基础光伏激光设备核心产品为PERC激光消融设备、SE激光掺杂设备等，是公司传统优势产品。组件端系统加工设备包括组件焊接设备/整线，采用激光焊接技术替代传统的红外焊接，提升焊接质量和稳定性；整线方案覆盖从电池片自动上料到组件完成的全过程，并集成自动返修功能，确保高效生产；支持不同主栅设计、多种规格电池片的快速切换，特别适合无主栅设计和高精度要求的BC电池，增强组件生产的灵活性和效率。
    积极向半导体、新型显示等领域开拓。TGV激光微孔设备主要通过精密控制系统及激光改质技术，实现对不同材质的玻璃基板进行微孔、微槽加工，提升基板的电气性能和热性能，为后续的金属化工艺实现提供条件。公司应用于半导体先进封装及显示面板等领域的TGV设备，已经完成晶圆级和板级玻璃基板通孔设备的出货，实现了晶圆级和板级TGV封装激光技术的全面覆盖。公司在超快固体激光技术应用方面有深厚的技术积累，基于前期在MWT电池打孔技术的应用、TGV微孔技术的持续研发，结合PCB行业对高密度多层板的需求，公司开启了PCB行业激光技术的应用开发，主要方向为激光钻孔技术的开发，持续推动技术的延伸和应用拓展。
    拟发行港股拓宽融资渠道。为深入推进国际化战略布局，打造多元化资本运作平台，提升国际品牌形象及全球市场综合竞争力，加快海外业务发展，公司正在筹划发行境外上市外资股（H股）股票并申请在香港联合交易所有限公司主板挂牌上市。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入25/31/38亿元，分别实现归母净利润6.9/8.8/11.0亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；新产品推出不及预期风险。

业绩稳步增长，AI光联接加速放量

华工科技(000988)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年全年实现营业收入143.55亿元，同比增长22.59%；归母净利润14.71亿元，同比增长20.48%；2026年Q1实现营业收入42.66亿元，同比增长27.13%；归母净利润6.38亿元，同比增长55.76%。此外，公司已于2026年4月13日向香港联交所递交H股发行并上市申请，港股上市进程持续推进。
    2025年公司营业收入143.55亿元（+22.59%），归母净利润14.71亿元（+20.48%）；2026年Q1实现营业收入42.66亿元（+27.13%），归母净利润6.38亿元（+55.76%），毛利率19.81%，同比小幅下滑。光电器件系列产品在2025年实现收入60.97亿元，同比增长53.39%，营收占比提升至42.48%，成为驱动公司增长的最大力量。与此同时，激光加工装备及智能制造产线，2025年实现收入36.36亿元，同比增长4.13%，并保持29.40%的毛利率，贡献毛利10.69亿元；敏感元器件业务2025年实现收入40.27亿元，同比增长9.78%，毛利率24.46%，同样构成公司利润端的重要支撑。分地区看，2025年公司国外收入达20.10亿元，同比增长45.52%，占总营收的14.00%，海外业务增速明显快于整体收入增速，全球化布局持续推进。经营活动现金流量净额为-11.27亿元，主要系本期备货增长、固定资产投资，公司正为后续订单交付和产能释放进行物料储备及准备。
    AI算力需求推动光通信网络代际升级，公司联接业务加速放量。全球数据中心升级与云服务扩张持续推进，光模块作为数据中心内部高速互联的核心器件，正受益于AI算力需求爆发及网络技术升级。根据LightCounting数据，2024-2029年可插拔光模块出货量复合增速预计维持在22%，到2029年全球光模块市场规模有望突破370亿美元。800G光模块在2025年迎来需求高峰，1.6T光模块进入商用元年，CPO产品有望在2026-2027年开始规模上量。公司联接业务具备从芯片到器件、模块、子系统的全系列研发和规模化量产能力。产品端，公司已实现800G硅光LPO系列和1.6T光模块全球第一梯队规模化交付，并推出了1.6T LPO、3.2T NPO、3.2T CPO光引擎及400G/lane光引擎解决方案。在产能端，公司已投产武汉光电子信息产业研创园一期、泰国海外高速光模块产业基地、孝感智能终端产业基地，为后续业务扩容提供支撑。
    感知与智能制造业务多场景落地，新能源车、船舶、半导体等领域持续拓展。感知业务方面，公司持续从“单一感知”向“多维集成智能感知”、从“单一零件”向“集成模块”跃迁。新能源及智能网联汽车市场主导地位进一步强化，国内市场占有率高达70%，压力传感器进入多家头部车企且销售增速超过100%，气体传感器获得UL认证并实现量产突破，热管理集成模块取得首家主机厂项目定点。智能制造方面，公司以“装备智能化、产线自动化、工厂智慧化”为核心；订单主要来源于新能源汽车、船舶等五大行业，同时3DP-Cell增材自动化产线通过客户验证并获得订单，SiC行业系列装备完成客户端量产验证，体现公司“技术+场景”战略持续落地。
    投资建议：公司是国内领先的光器件一站式解决方案提供商，随着公司港股上市在即，全球化布局加速。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为24.71/33.34/40.58亿元，对应EPS分别为2.46/3.32/4.04元，当前股价对应PE分别为72.25/53.55/43.99倍。给予“买入”评级。
    风险提示：订单落地节奏不及预期、光模块物料紧缺、行业竞争加剧。

2026年一季报点评：低猪价使公司业绩承压，养殖成本持续下降优势凸显

巨星农牧(603477)
    事件：公司近日公布2026年一季度业绩，2026年第一季度，公司实现营业收入19.26亿元，同比增长17.04%，2026年一季度公司归母净利润为-3.56亿元，同比下降374.92%；扣非归母净利润为-3.02亿元，同比下降328.21%。
    猪价低迷叠加主动去产能，业绩阶段性承压：公司一季度业绩亏损主要受行业周期性因素及公司主动战略调整影响。具体来看，亏损主要由三部分构成：1）生猪销售价格持续低位，导致商品肥猪销售业务出现经营性亏损；2）为积极响应国家产能调控号召，公司一季度加大了对低效母猪的淘汰力度，导致产生资产处置损失6009万元；3）公司基于审慎原则，对存栏的消耗性生物资产计提了1.21亿元的资产减值准备。受阶段性淘汰母猪影响，公司Q1商品肥猪完全成本上升至约6.35元/斤，其中母猪淘汰影响约0.15元/斤。随着淘汰工作影响的减弱，成本已呈下降趋势，预计5月完全成本将降至6.3元/斤以内。
    聚焦高质量发展，成本改善趋势明确：公司战略重心已由规模扩张转向效率制胜，以成本领先为核心，迈入高质量发展新阶段。公司维持2026年全年完全成本6元/斤的目标不变，并提出了对标全球领先水平的PSY30、完全成本5.3-5.5元/斤的最新展望目标，未来成本优化空间清晰。产能方面，公司能繁母猪存栏稳定在17-18万头的合理区间，对应全年500万头以上的自有仔猪供应能力，为未来把握行业机遇奠定坚实基础。
    盈利预测及估值：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为75亿元、90亿元、106.5亿元；归母净利分别为-1亿元、2.96亿元、2.2亿元，我们维持公司“买入”评级不变。
    风险提示：猪价持续低迷、重大动物疫病等。

新股覆盖研究：华润新能源

华润新能源(001248)
    投资要点
    6月16日有一家主板上市公司“华润新能源”询价。
    华润新能源（001248.SZ）：公司主营业务为投资、开发、运营和管理风力、太阳能发电站。公司2023-2025年分别实现营业收入205.12亿元/228.74亿元/229.09亿元，YOY依次为12.72%/11.51%/0.15%；归母净利润82.80亿元/79.53亿元/61.02亿元，YOY依次为31.52%/-3.95%/-23.28%。根据公司初步预测，2026H1营业收入较2025年同期变动-5.10%至4.12%，归母净利润较2025年同期减少19.18%至29.81%。
    投资亮点：1、公司是中国华润旗下主营风光发电投资运营的核心平台，也是我国主要的新能源发电企业之一。公司控股股东为我国综合能源第一梯队企业华润电力，实际控制人为中国华润。自2010年成立以来，公司深耕风力发电站及太阳能发电站的投资、开发与运营等核心业务十余载，在项目前期规划、物资采购、工程建造、后期运维、电力销售等全业务链条积累充足实操经验，成为中国华润旗下风光发电板块重要的投资与运营平台；同时亦依托中国华润的平台优势，逐步发展为国内新能源发电领域第一梯队企业。具体来看：（1）从产业分布来看，公司已初步完成全国范围内的产业布局，主要资产覆盖国内31个省（自治区、直辖市、特别行政区），遍及“三北”地区等风光资源丰沛区域和京津冀、长三角、粤港澳大湾区等消纳优势区域；（2）从业务布局来看，公司已全面布局新能源发电多种项目类型，风力发电方面坚持集中式陆上风电、分散式陆上风电、海上风电全面发展，太阳能发电方面亦兼顾集中式、分布式光伏发展，并借助中国华润的多元化业态优势，因地制宜推进农林牧渔、交通、生态治理等领域与光伏的融合开发。（3）而从装机规模来看，公司控股发电项目并网装机容量以4,158.99万千瓦在国内市场占据2.26%的份额，稳居行业前列；其中风力发电项目2,763.07万千瓦、国内市占率约4.32%，太阳能发电项目1,395.92万千瓦、国内市占率约1.16%。2、新核准未并网海上风电项目与募投项目落地后，预计公司并网装机容量突破5100万千瓦，同时有望借助合资设立的华润润科将业务延伸至储能及充电基础设施领域。根据问询函回复披露，公司现有包括“汕尾红海湾五50万千瓦省管海域海上风电项目”、“阳江三山岛四50万千瓦省管海域海上风电项目”、“汕头粤东3-1场址100万千瓦国管海域海上风电项目”等在内的5个新核准未并网海上风电项目，规划于2026至2027年陆续开工建设，合计装机规模达300.6万千瓦；同时公司招股书显示，本次募集资金拟投建风电、光伏项目，合计装机规模达717.5万千瓦。随着上述储备项目与募投项目逐步建成投产，公司控股发电项目并网装机容量有望由当前的4159万千瓦提升至5177.1万千瓦。此外，据证券时报报道，2026年4月，公司还与中国建筑旗下中科建工合资设立华润润科，并持有华润润科70%的股权，其业务或进一步延伸至储能及充电基础设施领域。
    同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取华电新能、龙源电力、三峡能源、节能风电、太阳能为华润新能源的同行可比公司。从上述可比公司来看，2025年可比上市公司的平均收入规模为214.17亿元，平均PE-TTM（算术平均）为40.30X，平均销售毛利率为40.83%；相较而言，公司营收规模与销售毛利率均处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

城发环境，2025年报点评，归母净利同比增+8.3%，稳健增长

城发环境(000885)
    事件
    近期，城发环境公司披露2025年业绩。报告期内营收65.63亿，同比-0.72%；归母净利润12.36亿，同比+8.29%；经营活动的现金流为20.82亿，加权ROE为13.76%，基本EPS为1.9252。
    公司2025年度分红金额2.48亿，占当期归母净利润的20%；全年分红1次，每股派息0.3860元（税前）；按照年报披露日的股价计算，股息率为2.94%。
    2026年Q1业绩，扣非后的归母净利润为2.96亿，同比+10.23%。
    点评
    城发环境股份有限公司是河南投资集团控股的环保上市公司（股票代码为000885），业务涉及生活垃圾、餐厨垃圾、城市污泥等各类低值废弃物的无害化处置和资源化利用；城镇供水、污水、清洁供暖项目的投资、建设及智慧化运营；高速公路等交通设施及配套产业的投资、建设运营；工程设计咨询等专业化服务。
    拆分2025年收入结构：环保行业营收52.15亿，占比79.5%，毛利18.15亿，占比70%；高速公路营收13.5亿，占比20.54%，毛利7.79亿，占比30%；截至2025年12月末，公司总资产325.65亿元，同比上升6.05%；净资产94.87亿元，同比上升11.92%。
    投资评级
    我们看好公司的六大战略共识：“现金流战略、优势并购战略、大固废协同战略、CMS精益管理战略、数智科技战略、国际化战略”，经营业绩保持平稳，净利润实现连续增长。未来，外延拓展与内生挖潜，继续协同发力，我们维持“增持”评级。
    风险提示
    贸易货量波动风险；腹地经济波动与产业转移带来的风险；安全生产风险；重资产属性导致投资回收期较长的风险；

工业自动化仪表龙头，国产替代持续推进

川仪股份(603100)
    投资要点
    公司为国内工业自动控制系统装置制造业的领先企业，深耕超60年。公司成立于1999年11月，前身是1965年从上海、江苏、辽宁等地内迁重庆的四川仪表总厂，是上世纪六十年代国家重点布局的三大仪器仪表制造基地之一。经过多年发展，公司构建了从原材料到仪器仪表整机的全产业链体系，形成了以工业自动化仪表及装置为核心，电子信息材料及器件为重要支撑的业务格局。
    经营业绩逐步企稳，后续有望恢复增长。受当前国内产业结构性矛盾影响，2025年公司收入、归母净利润均出现下滑，公司持续深耕化工、石油天然气、冶金、电力等主体市场，积极开拓核电、航空航天、船舶、水利水务等新领域，推动高端产品国产替代，2026年一季度收入回正，经营业绩逐步企稳。盈利能力方面，公司2022-2025年毛利率稳定在33%-35%的区间，净利率稳定在9%-11%的区间，后续有望受益于高端产品放量及规模效应增长。
    国机集团成为控股股东，有望产生协同效应，从而加快川仪股份的发展。2025年11月，公司实际控制人变更为国机集团。国机集团作为机械工业领域的重要央企，在科研平台、产业资源、市场渠道等方面具有显著优势；而川仪股份拥有六十年的技术积淀和完整的产业链布局，有望产生协同效应，从而加快川仪股份的发展。
    仪器仪表是推动国家科技进步、保障国家安全、促进产业升级的关键技术支柱，日益受到国家政策的支持和鼓励，发展空间与市场边界不断拓宽。我国规上仪器仪表制造业收入、利润整体呈上升趋势。2025年1-12月，我国规上仪器仪表制造业实现营业收入11329.4亿元，同比增长4.2%；利润总额1160.3亿元，同比增长3.1%，该增速高于工业整体水平。2026年1-4月，我国规上仪器仪表制造业实现营业收入3254.70亿元，同比增长5.5%；利润总额243.80亿元，同比下降4.7%。
    中国工业自动化市场为千亿市场。根据RCC模型预测，2025-2027年中国工业自动化市场增速有望保持年均约3%，2028-2030年有望保持8%，2030年我国工业自动化系统市场规模将达3510亿元。作为我国自动化仪表行业的重要组成设备，压力变送器、流量仪表、控制阀3类产品类似工业自动化系统的“感官-神经-手脚”，因此RCC选取这3类产品作为市场规模的切入点，据RCC预测，2027年控制阀、流量仪表、压力变送器市场规模分别达到599亿元、144亿元、72亿元，3年平均增速分别为7.4%、7.7%、4.7%。
    对标全球龙头，川仪股份成长空间广阔。仪器仪表万亿级的市场空间也孕育了诸多巨头，全球自动化仪表龙头企业包括艾默生、西门子、霍尼韦尔、横河电机、E+H公司等，其中艾默生、西门子、霍尼韦尔等公司收入规模均超1000亿人民币（含其他业务板块整体）。反观国内收入规模最大的自动化仪表企业川仪股份2025年收入规模也仅有68亿元左右，仅从行业属性上来看，川仪等优质国产品牌存在较大的成长空间。对标海外优质企业，川仪股份人均创收已经接近横河的水平，表现优异。
    产品体系完备、渠道优势明显、研发实力突出、智能制造领先，共同构建了公司的护城河。产品方面，公司产品布局全面，体系优势齐备，各产品门类相互赋能、密切协同，并且具备高效的产品再创新能力及客户需求转化能力。渠道方面，公司把握化工、石油天然气、冶金、电力备品备件和技改项目及部分新开项目需求，深耕核心客户，核电、航空航天、水利水务等新领域订单实现增长，同时积极开拓海外市场。研发方面，近年来在化工、石油天然气、核电等领域40余项产品实现公司首台套应用，50余项产品实现国产化应用。制造方面，累计建成50条智能生产线、9个重庆市基础级智能工厂、3个重庆市创新示范智能工厂、1个国家卓越级智能工厂、1家5G工厂。
    盈利预测与估值
    公司是国内极少数综合型自动化仪表及控制装置研发制造企业，产品体系齐备、业务多维发展，针对不同下游市场特点推出适配的产品品类，能够快速响应用户多样化、个性化需求，有望持续受益于各领域、各产品国产替代大趋势，我们预计2026-2028年，公司分别实现营收70.72/77.87/85.06亿元，同比增速分别为3.93%/10.10%/9.24%；分别实现业绩6.76、7.63、8.80亿元，同比增速分别为5.15%/12.87%/15.35%。选取中控技术、纽威股份、华荣股份作为可比公司，公司2026-2028年PE估值预计分别为13.22/11.71/10.15，维持“买入”评级。
    风险提示：
    国产替代进度不及预期；新行业、新产品拓展不及预期。

行业景气全面提升，业绩弹性逐步显现

士兰微(600460)
    结论与建议：
    目前，全球功率半导体市场正经历一轮由供需失衡驱动的涨价周期。功率半导体主要依赖的8英寸成熟制程正面临结构性紧缺，台积电、三星自2025年起战略性削减8英寸产能，目标2027年部分停产，导致2026年全球8英寸代工总产能预计较2025年继续萎缩。同时，受益于AI投资高速增长，半导体产业链需求不断外溢，金属、树脂等材料成本显着上升，因此半导体产业各细分产业自2H25以来出现了幅度不一的涨价现象。作为目前国内少数的民营IDM模式的综合型半导体产品企业，将受益于功率类、模拟类产品价格的提升，并受惠于LED、SiC业务因底部复苏带来的减亏效应。
    展望未来，公司12寸晶圆产线持续扩产，同时SiC、车规MCU等产品规模有望上一个新台阶，目前股价对应2026-2028年PE分别为71倍、50倍和42倍，予以“买进”评级。
    行业景气全面提升，功率半导体弹性逐步显现：目前，全球功率半导体市场正经历一轮由供需失衡驱动的涨价周期。功率半导体主要依赖的8英寸成熟制程正面临结构性紧缺，台积电、三星自2025年起战略性削减8英寸产能，目标2027年部分停产，导致2026年全球8英寸代工总产能预计萎缩2.4%.从产品端看，2025年下半年以来，MOSFET、IGBT等核心功率器件价格已全面上涨，海外龙头英飞凌、意法半导体、德州仪器亦多次上调价格，国内功率半导体企业亦有20%-30%的调价。作为目前国内少数的民营IDM模式的综合型半导体产品企业，将受益于功率类、模拟类产品价格的提升，并受惠于LED、SiC业务因底部复苏带来的减亏效应。
    1Q26业绩稳定增长：2026年第一季度，公司实现营业收入35.19亿元，同比增长17.3%，实现净利润为2.1亿元，同比增长40.6%；扣非净利润为1.58亿元，同比增长8.8%。从毛利率来看，1Q26，公司综合毛利率为19.8%，较去年同期减少1.5个百分点，但环比提升3.1个百分点，改善明显。
    盈利预测：综合判断，预计2026-2028年公司实现净利润9.5亿元、13.7亿元和16.2亿元，同比分别增长138%、44%和19%，EPS分别0.57元、0.82元和0.97元。目前股价对应2026-2028年PE分别为71倍、50倍和42倍，予以“买进”评级。
    风险提示：下游需求不急预期，客户流失。

深耕骨科耗材领域，运动医学等新领域助力新成长

爱得科技(920180)
    投资要点
    公司深耕骨科耗材医疗器械，提供全领域解决方案。公司成立于2006年，是一家专注于骨科医疗器械行业的创伤、脊柱、护创解决方案专业提供商，2026年在北交所成功上市。2025年公司归母净利润为0.78亿元，同比增长15.82%。实现营收3.02亿元，同比增长9.74%。
    产品需求持续增长，骨科器械市场发展空间广阔：1）骨科器械市场发展空间广阔。我国骨科植入医疗器械市场规模由2016年193亿元增至2024年246亿元，复合增长率为3.08%，国产企业正加速打破外资垄断，发展空间较为广阔。2）人口老龄化拉动骨科植入医疗器械市场规模增长。骨科疾病发病率与年龄相关度极高，随着人口老龄化加快，骨科退行性病变患者基数扩大，直接拉动相关植入耗材市场规模攀升。3）居民健康需求攀升与医疗资源增长并行，拉动市场需求提升。中国居民人均医疗保健支出由2014年1045元增至2025年2573元，随居民就诊意愿和医疗保健支出持续提升，高性价比骨科器械迎来发展机遇。我国医疗资源日趋丰富，2024年全国医疗卫生机构总数近109.2万个，医疗卫生机构床位1037万张，执业（助理）医师505万人，注册护士584万人，有效支撑了骨科手术的快速增长，进而带动相关需求提升。
    公司专注于核心业务创新发展，在细分领域占据优势地位：1）从全领域覆盖到重点突破，打造立体化产品矩阵。公司深耕骨科医疗器械行业十余年，以解决退行性疾病的临床治疗和各类手术适应症为抓手，形成了适应于骨科全领域临床指征的产品矩阵。2）研发体系夯实创新根基，人才与投入双轮驱动。公司在脊柱、创伤、创面修复等核心细分领域已构建起显著的技术优势，并持续优化人才队伍建设，加大研发投入，推动研发成果转化。3）加大运动医学及关节类产品布局，有望驱动新增长。公司形成了从植入耗材到手术工具的系统化解决方案，积极加大运动医学渠道布局，随着渠道能力加强，运动医学营收有望维持较高增长，关节类产品亦展现出强劲增长潜力，有望成为公司未来业绩增长新驱动。4）公司加大海外市场注册与布局，有望助力公司新成长。2025年公司海外实现营收0.36亿元，同增42%，未来公司将加大东南亚、巴西、非洲、欧美、亚洲一带一路国家等地区拓展，增加海外销售许可证书数量，海外市场未来有望贡献业绩新增量。5）募资扩产增强公司竞争力。公司计划将募集资金用于一期骨科耗材扩产项目、研发中心建设项目以及营销网络建设项目，进而增强公司竞争力。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为0.84/0.94/1.06亿元，同增7.40%/12.92%/12.66%，2026/2027/2028年对应PE为18/16/14倍，考虑公司积极募资扩产且加大运动医学与海外市场布局，未来业绩有望快速增长。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：政策风险、市场竞争风险、技术迭代风险、外协加工风险

拟收购能誉科技，补齐物理AI闭环能力

鼎捷数智(300378)
    事件
    鼎捷数智拟收购能誉科技控股权，核心在于补齐工业AI从“数字决策”走向“物理执行力”。公司于26年6月12日公告，拟以自有资金及自筹资金合计1.96亿元收购能誉科技51%股权；交易完成后，能誉科技将成为鼎捷数智控股子公司，并纳入合并报表范围。我们认为，本次收购并非单纯外延并表，而是围绕公司“智能+”战略在工业AI从经营管理、生产协同进一步延伸至能源系统、厂务控制和现场设备层的过程中，完成物理AI能力补位。
    投资要点
    能誉科技深耕工业能源与现场控制场景，是鼎捷切入物理AI的重要能力载体。公司成立于2005年，是国家级专精特新“小巨人”企业和高新技术企业，长期聚焦智慧能源系统解决方案与工业智能化控制方案，业务覆盖冷源、热源、空压、电力、特气、工艺水等工业能源系统。产品侧，公司以EnerAI智慧能源AI Agent为核心，形成能源仿真、AI优化、工业组态、BIM数字孪生物联网平台、碳管理系统及边缘控制器等软硬件产品矩阵。估值及对价方面，本次交易以2025年12月31日为评估基准日，能誉科技合并口径股东全部权益评估价值为3.87亿元，鼎捷数智收购51%股权交易对价为1.9635亿元。支付安排上，首期支付1.08亿元，剩余8835.75万元分三年支付，并与业绩承诺挂钩；业绩承诺方承诺能誉科技2026-2028年扣非后税后净利润分别不低于3000万元、3500万元、4000万元，且合计不低于1.05亿元；2029年度扣非净利润不低于业绩承诺期内任一年度扣非净利润，2029年度营收不低于业绩承诺期内任一年度营收。
    鼎捷与能誉的协同，本质是把工业AI从软件系统智能拓展到真实工业场景的实时优化与控制闭环。鼎捷原有优势集中在研发设计、运营管理、生产控制及AIOT领域的数智化服务，能够沉淀经营、制造、供应链等数字世界数据，并形成预测、调度和决策能力；能誉科技则在OT现场控制、数字孪生、工业仿真及底层硬件实时管理方面具备积累，能够把AI输出进一步落到冷站、空压、电力、特气、工艺水系统等物理场景。双方结合后，有望形成“数字世界预测+物理场景仿真+现场硬件实时控制”的工业AI闭环。客户协同方面，鼎捷已在汽车零部件、机械装备制造、半导体、电子等领域积累了优势，能誉科技在算力中心、医药化工及公共建筑等场景积累项目经验，未来双方有望在存量客户深挖、新行业拓展和解决方案复制上形成互补。
    投资建议与盈利预测
    我们认为，短期看，能誉科技业绩承诺对并表后利润形成一定支撑；中长期看，若鼎捷存量制造客户资源与能誉能源优化、数字孪生和工业控制能力有效结合，公司有望提升工业AI解决方案的客单价交付深度和场景壁垒。由于收购存在不确定性，我们暂时未对盈利预测做调整，预计2026-2028年公司营业总收入分别为26.63、29.40、32.54亿元，同比增长9.46%、10.38%、10.69%，归母净利润分别为2.09、2.60、3.10亿元，同比增长28.09%、24.16%、19.32%。维持“增持”评级。
    风险提示：
    并购后业务协同不及预期、AI应用开发数量及产品性能不及预期、AI商业化进展不及预期等。

北交所新股申购报告：益坤电气：避雷器/绝缘子“重点小巨人”，CRCC全认证受益轨交+电力双赛道扩容

益坤电气(920222)
    避雷器、绝缘子“小巨人”，深耕轨交与电力领域
    公司是一家专注于轨道交通和电力系统领域绝缘、过电压保护及在线监测综合解决方案的国家级“专精特新”小巨人企业，并入选工信部建议支持的“重点小巨人”企业名单（第一批第一年），主要产品包括避雷器、绝缘子、熔断器和在线监测装置及系统等。2023-2025年，公司营业收入分别为28,407.55万元、33,897.89万元和37,292.74万元；归母净利润分别为4,175.87万元、5,439.34万元和5,907.52万元，整体呈上升趋势；毛利率分别为32.57%、33.71%和32.23%。公司2026年1-3月营业收入为8,842.61万元，同比增长12.65%；归属于母公司所有者净利润为1,077.44万元，同比增长幅14%。
    “政策+需求”双轮驱动，轨道交通行业增量市场空间广阔
    根据《绝缘子避雷器行业统计资料汇编》数据显示，我国复合绝缘子产量由2014年度882.00万只增长至2024年度的2,009.00万只，年复合增长率为8.58%；避雷器由2014年度的574.46万只增长至2024年度的1,485.09万只，年复合为9.96%，增长势头稳定。从下游应用来看，轨交方面，根据国家铁路局、中国铁路总公司公布的数据，自2014年以来，我国铁路固定投资完成额均保持在年均7,000亿元以上水平；2025年，全国铁路固定资产投资完成额为9,015亿元，同比增长5.98%。电力系统方面，中国电力企业联合会数据显示，2014-2025年，我国电力投资由7,805亿元增长至17,322.53亿元，其中，电源投资由3,686亿元增长至10,927.51亿元，电网投资由4,119亿元增长至6,395.02亿元。
    轨交龙头企业长期合作供应商，技术资质领先，可比PE（TTM）均值为41.79X
    公司基于对材料、结构、制造工艺的自主开发，实现了从高性能电阻片、复合绝缘材料等避雷器、绝缘子核心部件到终端产品的自研自产。截至2026年4月14日，公司已取得61项专利，其中发明专利20项，实用新型专利37项，外观设计专利4项，并有15项发明专利处于实质审查阶段。公司是全国避雷器、绝缘子标委会和雷电防护标委会委员，参与起草制定了《交流无间隙金属氧化物避雷器》《避雷器产品型号编制方法》等国家、行业标准，并获得了“2024年四川省科学技术进步一等奖”、“2024年中国电工技术学会科技进步奖特等奖”等奖项。公司通过了国际IRIS（国际铁路行业质量管理体系标准）认证，也是国内目前唯一一家拥有CRCC（国家铁路专用产品认证中心-中铁检验认证中心）全部3项避雷器产品认证的企业，是中国中车、国铁集团、中国中铁等轨道交通龙头企业长期合作供应商。我们选取金冠电气、中国西电、神马电力、平高东芝作为同行业可比公司，可比公司PE（2025）均值为43.04X，PE（TTM）均值为41.79X。募投项目预计将持续扩大公司业务规模，增加市场占有率，提高公司核心竞争力和可持续发展能力，前景较好。
    风险提示：毛利率波动风险、市场竞争加剧风险、国际贸易政策变动风险

2025年年报及2026年一季报点评：业绩小幅下滑，民机、燃机、海外市场加速推进

航材股份(688563)
    事件
    公司4月1日公告，2025年，公司实现营收（28.58亿元，-2.53%）；归母净利润（5.36亿元，-8.75%）；扣非归母净利润（4.89亿元，-4.82%），毛利率（30.55%,+0.91pcts),净利率(18.80%,-1.02pcts）。4月27日公司公告，2026年Q1，公司营收（6.58亿元，+0.79%），归母净利润（1.20亿元，-11.52％）。
    业绩阶段性承压，经营性现金流大幅改善
    2025年，公司营收（28.58亿元，-2.53%）小幅下降，主要系本年度公司受行业环境、产品结构和产品订单交付节奏变化等因素影响，基础材料、非航空成品件和加工服务等产品的收入下降，导致总营收下降所致；归母净利润（5.36亿元，-8.75%）和扣非归母净利润（4.89亿元，-4.82%）均有所下降，主要系公司本期营收下降，利率下降，银行存款利息收入下降，以及闲置募集资金现金管理收益减少，最终导致净利润下降。
    盈利能力方面，2025年，公司毛利率（30.55%,+0.91pcts）略有增长，净利率（18.80%,-1.02pcts）小幅下降，其中毛利率的微幅增长主要系本期公司产业结构变化，航空成品件收入增加所致，净利率下降主要系公司本期净利润减少所致。
    费用方面，2025年，公司期间费用率（10.70%，+1.44pcts）上升，其中销售费用率（0.67%，+0.12pcts），主要系本期开拓销售市场，整合销售团队，导致职工薪酬和差旅费等上涨所致；管理费用率(11.05%，+0.10pcts)，主要系本期公司根据发展需要，增加职能部门和人员，增加信息化投入等，导致职工薪酬、折旧费、无形资产摊销和系统运维费等管理费用增加所致，财务费用率（-1.01%,+1.22pcts)，主要系公司本期利息收入减少，汇兑损失增加，导致财务费用增加所致。此外，公司本期研发费用率(7.57%，-0.83pcts）有所下降，主要系根据研发进度投入，部分研发项目资本化所致；2025年公司研发投入2.46亿元，占营业收入比例（8.62%，+0.22pcts)。报告期内，公司持续加强科技创新，保持高研发投入比例，。全年申请专利75项，获授权专利47项，发表学术论文40篇，新评技术秘密6项，国家标准4项，行业标准4项。新增获批国家国防科技工业局某技术中心，同时补齐建强科研生产能力，募投项目按计划推进。
    资产负债表方面，2025年，公司存货（13.92亿元，+8.08%）创历史新高，主要系原材料（3.24亿元，+23.55%）和库存商品（2.84亿元，+19.83%）大幅增长所致。
    现金流量表方面，从经营活动和投资活动现金流净额来看，2025年公司现金流情况得到了大幅优化。2025年，公司经营活动现金流净额(4.75亿元，+295.81%）大幅增长，投资活动现金流净额（20.59亿元，较2024年增长约45.71亿元）扭负为正。经营活动现金流净额大幅改善主要系本期销售商品提供劳务收到的现金同比增长较大，购买商品、提供劳务支付的现金同比略有减少所致；投资活动现金流净额大幅改善，主要系公司本期投资支付的现金同比减少所致。此外，公司本期筹资活动现金流净额为-8.22亿元，较2024年下降约4.45亿元，净流出大幅增加主要系公司本期购买镇江钛合金公司股权，筹资支付的现金同比增加所致。
    航空航天材料主要供应商，航空成品件收入逆势增长，海外市场持续发力
    公司是一家主要从事航空航天用部件及材料研发、生产和销售的高新技术企业，下设钛合金精密铸造事业部、橡胶与密封材料事业部、飞机座舱透明件事业部、高温合金熔铸事业部，主要应用于航空航天领域，同时广泛应用于船舶、兵器、电子、核工业、铁路、桥梁、化工、汽车、生物工程等领域。
    在钛合金精密铸件业务方面，国内绝大部分航空发动机用钛合金铸件由公司研制和批产，同时随着钛合金精密铸造线智能化应用技术的提升、工艺技术和检测方法的改进，公司成为国内唯一国际知名航空发动机公司钛合金铸件的供应商。
    橡胶与密封件业务方面，公司是我国专业从事航空橡胶与密封材料研究与应用研究单位，是国产航空飞机、发动机用橡胶密封材料主要供应商。
    飞机座舱透明件业务方面，公司在航空用有机玻璃透明件和无机玻璃透明件制造及透明材料性能分析和应用研究领域拥有较大优势，并积极拓展舰船领域和低空经济领域先进透明件市场，并针对大型客机主侧风挡积极开展技术攻关，牵引技术需求。
    高温合金母合金业务方面，公司产品覆盖国内绝大多数批产的航空发动机热端部件制造用高温合金母合金产品，具备大型高温合金铸件的设计和制造能力。
    分产品来看，2025年，公司产品可分为四大类，包括基础材料、航空成品件、非航空成品件和加工服务。其中：基础材料产品的营收(11.25亿元，-7.70%）和毛利率（33.92%，-1.05pcts）小幅下降；航空成品件产品的营收（14.43亿元,+6.84%）和毛利率（29.88%,+1.31pcts）有所增长；非航空成品件产品的营收（1.23亿元，-31.46%）大幅下降，毛利率（8.32%，-2.80pcts）小幅下降；加工服务收入（1.43亿元，-9.77%）和毛利率（20.30%,-0.36pcts）均有所下降。
    从地区角度看，2025年，公司境内营收（26.20亿元，-3.95%），毛利率（31.70%，+0.72pcts），营收下降主要系受行业环境、产品结构和产品订单交付节奏变化等因素影响产品订单减少所致；境外营收(2.15亿元，+18.91%）,毛利率(10.05%,-0.95pcts),境外营收增长主要系开拓国外市场，产品订单增加所致。公司于2024年12月与国外某客户签订了多份长期框架合同，约定公司为其提供多种图号的航空用钛合金零件，合同期限自2025年至2030年，预计累计合同金额折合人民币约21亿元，2025年完成约1.53亿元，待履行金额约19.47亿元。
    2025年，公司持续加大新市场、新产品开拓，多个国民经济重点领域取得显著成效。持续加大大型客机发动机等型号技术攻关，多款产品通过适航认证；针对民航维修开展布局，10个牌号密封剂及配套底涂获批民用航空化学品设计/生产批准函，成为该领域国内首家获批的供应商；持续攻坚高端宇航市场，推进宽体机大尺寸机匣合作，聚焦技术突破与订单落地，提升全球市场竞争力；低空领域取得突破，公司研制的全机透明件随国内首款载客eVTOLAE200-100首架机正式下线；推进高温合金母合金在燃机领域认证工作，ECY768、Rene80合金已通过认证。
    使用超募资金收购航材院旗下资产，强化高温合金及钛合金业务能力
    公司控股股东航材院为履行避免同业竞争承诺，拟以协议转让的方式向公司转让其所持有的DZ406等六种高温合金母合金知识产权，以及镇江钛合金公司77%的股权。
    通过收购6种高温合金母合金相关的知识产权，公司将直接拥有DZ406等六种高温合金母合金知识产权资产，不再通过授权许可的方式使用，进一步明确公司与控股股东之间的产业定位和业务划分，公司将无需向航材院支付许可使用费。公司作为航空新材料产业化上市公司，高温合金母合金是公司主要产品，拥有完整的铸造、粉末、变形等高温合金母合金研发、生产制造体系，本次交易将实现科研成果在公司产业化转化落地，推动科技创新与产业发展良性循环，进一步完善公司高温合金母合金业务的资源条件和能力体系，有利于公司高温合金母合金业务的长远发展。
    股权收购方面，截至2025年9月30日，公司已收到中国航发集团和镇江经开区国有资产监督管理办公室的批复，同意公司以超募资金约5.40亿元分别收购航材院和低空产投所持有的镇江钛合金公司77%和23%的股权。交易完成后，镇江钛合金公司将成为公司全资子公司。为补充公司钛合金精密铸造业务生产、经营、发展所需产能，镇江钛合金公司长期为公司钛合金精密铸造事业部提供产品加工服务。公司本次通过镇江钛合金公司股权收购实现钛合金精密铸造业务资产整合，将有效补充钛合金精密铸件加工产能，全面提升公司钛合金精密铸造业务科研生产能力。
    此外，两笔关联交易的完成将进一步降低后续年度的关联交易规模，2025年公司日常关联交易实际发生额约13.25亿元，2026年公司日常关联交易预计金额约12.44亿元。
    延长募投项目实施周期，及时应对市场变化
    2026年3月31日，公司审议通过了《关于延长部分募投项目实施期限的议案》，拟将募投项目“航空发动机及燃气轮机用高性能高温母合金制品项目”达到预定可使用状态时间由2026年3月31日延期至2030年3月31日。
    根据公司公告，募投项目实施过程中，国内高温合金市场需求发生较大变化，C919进入规模化交付阶段、全球AI数据中心爆发式增长引发对燃气轮机的需求增加和航空发动机升级迭代，对高温合金提出更高的要求，需求也发生相应的变化，募投项目中部分产品配套工艺设备同步需要重新论证调整。同时，随着智能制造的不断普及，安全生产、节能降碳、绿色制造等要求的加严，对生产车间自动化、数字化提出了更高的要求，高效环保的拆箱、精整等工序自动线建设十分必要。因此，该募投项目的原建设地点无法支撑产业未来发展需要，经长时间的考察、沟通、论证，公司拟将该项目重新落地在中国航发顺义园区。该园区共有工业用地约579亩，待建用地约180亩，在北京工业用地稀缺的情况下，园区可为高温合金母合金产业持续发展提供较为充足的承载空间；此外，园区已入驻中国航空发动机研究院、中国航发北京航科发动机控制系统科技有限公司等单位，公司控股股东航材院相关产业及公司“航空高性能弹性体材料及零件产业”项目都集中于此，具备产业集群效应，可享有航空发动机产业资源联动、产业集聚发展的优势，满足长远发展需求。
    延期后的“航空发动机及燃气轮机用高性能高温母合金制品”项目拟按照公司的发展规划及长远目标对高温合金母合金科研生产进行总体规划，重点补充实现高温合金母合金年产7500吨、大型高温复杂结构件模具300件的生产年能力；补充完善高温合金母合金检测设备及技术，构建高温合金母合金“实验室-中试-批产”完整的研发能力。项目的实施将解决公司高温合金母合金产业未来发展的重要问题，进一步巩固公司在国内高温合金领域的领先地位，显著增强我国航空航天领域高温合金母合金的自主保障能力，对企业自身和国家军用及民用高温合金市场的高效发展具有积极的作用。
    投资建议
    基于以上观点，我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为29.85亿元，31.61亿元和33.59亿元；归母净利润分别为5.40亿元，6.01亿元和6.89亿元；EPS分别为1.20元，1.33元和1.53元。基于公司所处行业地位及未来发展前景，我们维持“买入”评级，目标价65元，分别对应2026年-2028年54倍，49倍，42倍PE。
    风险提示
    行业竞争加剧的风险，产品性能和交付不及预期，贵金属价格波动导致原材料成本攀升的风险，军品审价风险，下游需求不及预期，项目建设不及预期，市场拓展不及预期，顶尖技术人才不足风险等。

新能源车电驱动第三方龙头，底盘业务进入兑现新阶段

联合动力(301656)
    投资要点
    新能源车电驱动第三方龙头，技术&产品&客户构筑护城河。联合动力前身为汇川技术汽车电子事业部，2016年独立运营后成长为电动车电驱系统平台型企业，业务覆盖电驱系统与电源系统，并实现各级部件模块的自主开发、生产，产品可适配全车型与多动力类型。公司管理层多来自汇川体系，具备深厚工控与电力电子领域经验及强大的管理基因。
    核心客户表现分化，市占率稳固。公司TOP客户理想/广汽埃3%/+62%/+27%/+13%，表现分化，公司受大宗材料上涨、行业竞争加剧影响，我们预计盈利能力短期持续承压。根据NE时代，公司电驱/新能源定子/电控/OBC4月装机量市占率7.8%/9.3%/8.5%/4.7%，排名第2/2/2/7，第三方龙头地位稳固。
    产品加速总成化演进、锚定海外高增长市场。2025年公司总成系统年交付量突破100万台套，其中多合一总成产品表现尤为突出，常州工厂实现年产100万台电驱总成，产品结构向价值量更高的总成化演进。25年公司新定点海外9个项目，26Q1，公司电机、电控、电源、总成等产品均新增海外主机厂多个全球平台项目定点，有望逐步贡献明显增量。
    底盘产品量产交付，迈入兑现新阶段。2026年5月16日，公司首款800V主动悬架液压泵已成功实现量产交付，标志着公司在智能电动汽车核心零部件领域的业务版图得到进一步拓展，底盘业务正式从前期的战略布局阶段，迈入实质性的项目落地与价值兑现新阶段。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司短期受铜等原材料涨价影响，同时国内竞争激烈，我们预计公司利润率下滑，因此下修公司26-28年归母净利润为4.8/9.9/13.8亿元（此前12.1/17.4/25.6亿元），同比-58%/+107%/+40%，对应现价PE分别为97x、47x、33x，考虑到公司持续拓展海外市场，定点车型持续增加，高价值量的总成产品占比提升，维持“买入”评级。
    风险提示：海外市场需求不及预期、竞争加剧等

靶材+高分子复合材料双轮驱动

隆华科技(300263)
    投资要点
    电子新材料板块实现靶材研发、生产、绑定一体化，丰联科光电具备金属、合金靶材及ITO靶材绑定能力，实现产业链纵向延伸。2025年，电子新材料业务收入达8.21亿元（+21.07%），占营收26.72%，成为第一大增长引擎。在半导体显示面板领域，公司的高纯钼及钼合金靶材、银合金靶材、ITO靶材已广泛应用于G2.5-G11全世代TFT-LCD、AMOLED等半导体显示面板溅射镀膜生产线，是京东方、天马微电子、维信诺、TCL华星、台湾群创、友达光电以及韩国LGD等多家全球主流面板企业的核心供应商。在光伏领域，公司积极布局钙钛矿、异质结两大核心赛道，多种新型靶材研发同步发力，科研创新力量得到充分释放。在异质结领域，公司的HITO靶材在最先进的异质结铜互连技术上取得突破性进展，经客户测试，其效率较同行同类靶材高出0.1%；在钙钛矿领域，IZO和NIO靶材已成功通过市场验证，产品性能较同类竞品表现更优，甚至超越进口同类产品。公司依托洛阳市先进半导体靶材及关键金属材料中试基地，2025年上半年新增旋锻拉丝产线、AMOLED金属蒸镀材料产线、高精度钨钼零件加工等中试产线，积极配合型号开发参与核工业用钼铼材料研制；同时，根据客户需求开展AMOLED银蒸镀料、医疗设备用高精度钨薄片等新产品研发，并顺利通过客户中试验证，为后续规模化生产奠定了坚实基础。
    高分子复合材料板块依托科博思、兆恒科技，覆盖轨道交通、航空航天、风电等多应用场景，形成“军用引领、民用拓展”的发展格局。子公司兆恒科技产品包括PMI系列结构泡沫材料（功能材料）及其制品，PMI系列产品是各型民用飞机、军用飞机、无人机等各种飞行器（机身、机翼、桨叶等）用碳纤维复合材料制备的关键配套材料，同时广泛应用于磁悬浮列车、航空航天、舰船、车辆、雷达通信、音响设备、医疗设备、运动休闲器械等各个领域。公司“一体两翼”战略方针的前瞻性逐步凸显，电磁兼容板块的研发、应用与推广取得重要突破。2025年，公司依托PMI结构泡沫优良的品质、过硬的技术和丰富的产品型号等优势，实现航空市场业绩的稳步增长，持续保持市场核心竞争地位；在航天领域，PMI泡沫凭借轻质、高刚性、高耐热、低膨胀率的核心优势，成为航天飞行器整流罩防热复合材料的核心夹芯结构材料，为航天飞行器整流罩在复杂太空环境及高速再入大气层过程中的绝热防护提供了可靠且高效的解决方案。此外，PMI泡沫还可应用于航天飞行器的舱体结构、仪器支架等关键部位，凭借其优异的力学稳定性和环境适应性，为航天飞行器在太空真空、高低温交替等极端环境下的稳定运行提供有力支撑，进一步彰显了公司产品在航天高端领域的核心竞争力。在民品市场，公司产品在运动器材、医疗器械领域的销量增幅明显，公司积极构建该领域的竞争优势，重点开拓新能源汽车、高铁、磁悬浮列车、军车等领域市场，培育形成新的业绩增长点。在PVC结构泡沫领域，公司产品具有高闭孔率及优良的力学性能、耐温性能、耐化学腐蚀性能等优势，尤其在耐热、低树脂吸收量方面处于行业领先水平，是夹芯结构的理想选择，现已在风力发电、航空航天、海洋工程、无人机、特种车辆等领域得到广泛应用。2025年，公司进一步加强与中材科技、甘肃重通、广东明阳等大客户的沟通合作，市场开拓能力持续提升，市场占有率逐步提高。
    节能环保板块整合隆华装备、中电加美、三诺新材，涵盖工业换热、水处理、萃取分离等细分领域，实现节能环保全场景覆盖。工业传热节能业务领域，隆华装备的节能换热业务聚焦于大工业传热领域，目前已发展成为细分行业的技术引领者和标准制定者。公司通过技术创新、产品升级、管理改进和经营转型等一系列举措，实现了技术与产品的全面升级换代，成功转型为涵盖技术设计、产品提供和系统服务为一体的综合方案供应商，市场占有率和盈利能力持续稳步提升。环保业务领域，中电加美主要针对新能源、电力、煤化工、冶金等行业，开展凝结水处理、污水处理及中水回用业务。2025年，公司顺应市场发展形势，集中核心优势抢抓电力市场订单，持续巩固在电力工业水处理领域的领先地位；在新兴市场领域取得突破性成果，成功切入绿氢（绿氨、绿色甲醇）、化工废水处理等战略新兴领域，进一步夯实了业务结构多元化的核心支撑，为年度发展注入新动能。萃取分离业务领域，三诺新材依托先进的萃取分离技术及相关萃取剂产品，业务广泛覆盖湿法冶金、稀土分离、盐湖提锂、城市矿山资源处置、电池金属回收及循环利用等多个领域。随着传统制造业领域的转型升级和新能源汽车等新兴产业的快速发展，公司凭借先进的技术工艺及优秀的人才团队，目前已发展成为集工艺、技术、产品为一体的综合技术体系服务商。作为节能环保板块新的业绩增长点，三诺新材年产6万吨高性能萃取剂项目顺利投产，该项目生产流程采用柔性设计理念，立足高标准建设，使其产线、产品可根据锂、镍、钴、锰、铜和稀土元素的市场需求进行适应性调节，有效保障产能利用率和企业效益，为进一步打造三诺新材在产能和安全环保方面的核心竞争力、助力公司业绩稳健增长奠定了坚实基础。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入40/50/61亿元，分别实现归母净利润3.6/5.1/7.1亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；新产品推出不及预期风险。

智算业务兑现增长，LPU与具身智能打开AI硬件新空间

智微智能(001339)
    投资要点
    智能硬件工程化能力构筑经营底盘，AI算力业务推动盈利结构改善。公司围绕“云—边—端”形成行业终端、ICT基础设施、智算业务和工业物联网四大业务板块，具备产品定义、研发设计、柔性制造和供应链协同能力。2025年公司实现营业收入40.87亿元、归母净利润1.71亿元；2026年一季度营业收入同比增长52.96%，归母净利润同比增长159.13%，主营及智算业务订单增加推动业绩明显提速。
    算力供需错配推动算租景气上行，腾云智算进入业绩兑现期。Agent应用发展和Token调用量增长持续推升推理算力需求，国内外科技企业加大AI资本开支，而高端算力卡、存储、机房和运维资源扩张相对滞后，算力卡及算力租赁价格已出现结构性上涨。Ornn计算价格指数显示英伟达最新GPU租赁价格达到每小时4.95美元，较3月初的2.31美元上涨，六周内涨幅达114%。公司较早通过控股子公司腾云智算布局算力设备交付、运维调优、算力调度和算力租赁，2025年腾云智算实现收入4.62亿元（同比+53.64%）、净利润2.07亿元（同比+19.07%），智算业务已成为公司利润增长的核心来源。此外，公司近期拟定增不超过28.7亿元，其中22亿元拟用于智算中心建设及运营项目，计划进一步强化了智算业务扩张预期。
    推理时代更加重视存力、网络与低延迟能力，LPU布局构成中长期成长弹性。Agent应用需要持续完成低延迟、高吞吐、低成本的Token生成，推理系统的瓶颈正由单纯计算能力延伸至内存带宽、数据搬运和网络通信。LPU通过片上SRAM、确定性执行和低延迟架构强化Decode阶段效率，与GPU的大容量HBM和通用并行计算能力形成互补。英伟达与Groq的合作进一步验证了GPU与LPU协同的产业方向公司通过元川微布局LPU，有望将芯片能力与现有服务器、算力服务和客户资源结合，延伸推理算力业务边界。
    具身智能进入产业导入期，边缘AI控制器有望成为公司下一成长支点。人形机器人从样机验证逐步迈向小批量交付，机器人需要在本地完成多模态感知、模型推理、任务规划和实时运动控制，边缘AI控制器的重要性随系统复杂度提升。公司已围绕NVIDIA JetsonThor、AGX Orin等平台推出具身智能控制器，并与机器人及工业客户开展产品适配。公司在硬件设计、散热、接口、软件适配和量产交付方面具备工程化基础，有望卡位机器人“大脑”和“大小脑”控制器环节。
    盈利预测与投资建议
    我们认为，公司智算业务是当前业绩兑现的主线，LPU与具身智能是中长期成长期权。预计公司2026-2028年实现营收63.78、78.1195.79亿元，同比增长56.07%、22.47%、22.64%；实现归母净利润分别为6.27、9.16、12.26亿元，同比增长266.64%、46.19%、33.77%对应2026年6月12日收盘价，PE分别为39.2、26.8、20X，可比公司26-28年PE分别为47.0、25.9、19.3X，公司业绩高增支撑估值溢价，同时保留LPU和具身智能的业务期权，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    算力租赁价格回落及资产利用率不及预期；智算中心建设和定增进度不及预期；元川微LPU产品研发、验证与商业化不及预期；具身智能产业量产节奏不及预期；原材料价格和供应链波动风险。

动储双轮驱动成长，大众赋能与全球化布局推动盈利修复

国轩高科(002074)
    投资要点
    “动力+储能”双轮驱动，大众赋能下主业进入改善阶段。公司深耕LFP技术路线二十余年，已形成从矿产资源、电池材料、电芯制造到系统集成及回收利用的产业链布局，动力电池和储能电池构成核心主业。2025年公司实现营收450.70亿元，同比+27.35%；实现归母净利润23.83亿元，同比+97.49%，其中非经常性损益贡献较多；扣非归母净利润4.32亿元，同比实现较快增长，主业经营延续改善。2026Q1公司实现营收117.08亿元，同比+29.30%，扣非归母净利润0.41亿元，同比+179.51%，表观归母受金融资产公允价值波动扰动。大众为公司第一大股东，参与公司治理、制造和全球客户拓展，UC标准电芯进入量产阶段，海外收入占比提升，全球化布局逐步兑现。
    动力电池：大众标准电芯量产推进，商用车与海外市场贡献增量。公司动力电池以LFP为核心路线，2025年出货72GWh，国内装机份额5.3%，排名第四。乘用车领域，公司已切入大众、奇瑞、零跑等主流车企供应链，UC标准电芯配套大众全球电动化平台，有望成为2026-2027年重要增量；商用车领域，公司与三一重工、一汽解放等客户合作深化；海外方面，越南、印尼、摩洛哥等基地推进，海外业务占比提升。我们预计2026-2028年公司动力电池出货105/130/160GWh，收入499/715/886亿元。考虑动力电池价格竞争、产能爬坡和顺价节奏影响，预计动力业务短期仍处低位修复阶段，亏损逐步收窄。
    储能电池：需求高增叠加高毛利属性，成为公司利润弹性来源。公司储能业务已构建电芯-PACK-系统-解决方案能力，覆盖大储、工商业、户储及移动储能等多场景。全球储能需求持续高增，海外大储项目放量带动认证、系统安全和交付能力重要性提升；公司588Ah绿曜系列大电芯预计2026年量产，海外客户和系统方案占比提升有望支撑盈利水平。我们预计2026-2028年公司储能电池出货45/60/80GWh，收入149/216/304亿元，毛利率维持20.0%/20.5%/20.5%，利润7.7/12.0/17.8亿元，储能业务为预测期主要利润弹性来源。
    盈利预测与投资评级：扣非主业低位修复，储能放量与动力亏损收窄驱动利润改善。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为9.7/15.9/22.9亿元，同比-59.4%/+63.9%/+44.2%，对应EPS分别为0.53/0.87/1.26元/股，PE为56/34/24倍。2026年表观归母同比下降，主要因2025年非经常性损益基数较高；扣非主业口径下，公司受益于储能出货增长、动力业务亏损收窄及费用摊薄，盈利能力有望逐步修复。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。

拟收购NPFG品牌无形资产，高端布局更进一步

乖宝宠物(301498)
    事件概要：
    公司公告拟以不超过2.25亿人民币受让K9Natural（下简称“K9”）持有的NPFG品牌在中国大陆知识产权相关无形资产。
    交易首付款及固定尾款合计为1.25亿人民币的等值美元；浮动尾款根据约定结算终止日（不迟于2028年12月31日）品牌在中国大陆的销售总额及运营利润率确定是否需要支付，若结算期内销售总额达到3亿元且运营利润率为正，需额外支付5000万美元等值人民币；若销售总额达到5亿元且运营利润率为正，则需额外支付1亿美元等值人民币。
    鉴于公司股东及董事与交易对手存在关联关系，本次收购构成关联交易。
    结论与建议：
    交易对手方K9总部位于新西兰，旗下拥有K9Natural和Feline Natural等全球知名的高端宠物食品品牌，产品覆盖猫狗冻干、罐头等。本次交易涉及的标的NPFG品牌2026Q1在大陆营业收入约为8809万元，调整后EBITDA为1304万元。K9与公司早有渊源，2021-2023年公司为K9中国区总代理商，此外，公司董事王宸同时担任K9母公司董事，且持股5%以上股东Golden Prosperity InvestmentS.A.R.L.与K9实控人股权穿透后均为KKR&Co.Inc。
    本次交易将帮助公司在高端宠物食品赛道更进一步，与公司现有品牌形成清晰的梯度定位和优势互补，加快高端市场核心资源和用户群获取进度。此外，公司在新西兰投建高端宠物食品产能（建设期预计5年），未来新西兰工厂将为幷购品牌提供高品质产能，以本土供应链与K9品牌资源深度整合，将加速产能爬坡周期和盈利兑现。
    从618大促一阶段数据看，麦富迪和弗列加特位列天猫一阶段宠物品牌成交额第四和第六，抖音一阶段品牌榜第三和第六（食品榜第二、第六），比照去年全程排名略有波动，但预计新品牌保持强劲增长。Q1公司在产品、渠道、海外策略等多方面进行调整，Q2调整成果预计将有所显现，在关税基数差异消除和电商大促支撑情况下，二季度盈利环比或将呈现一定改善。
    我们认为随着公司战略调整和高端布局深入，品牌矩阵建设和产能布局推进，内生和外延共同发力下，市场认知和品牌竞争力有望持续提升。维持盈利预测，预计2026-2028年将分别实现净利润6.9亿、8.7亿和10.6亿，分别同比增2.8%、26.6%和22.5%，EPS分别为1.73元、2.19元和2.68元，当前股价对应PE分别为24倍、19倍和15倍，我们看好公司长期高端化发展路径，但考虑短期汇率和生产成本影响，维持“区间操作”的投资建议。
    风险提示：行业竞争加剧，食品安全问题影响终端销量，原材料价格上涨超预期，汇兑影响超预期

面板级设备赋能先进封装

北方华创(002371)
    投资要点
    先进工艺与先进封装设备需求升级，积极布局新品。面对全球半导体技术快速迭代、AI算力浪潮催生的先进工艺与先进封装设备需求升级，2025年，公司研发投入大幅提升，聚焦核心赛道技术攻坚与新品研发验证，积极布局多款高端半导体设备研发，拓宽产品边界，筑牢技术护城河。根据公司5月29日官微，首台600mm×600mm面板级封装去胶设备(Descum)成功出厂，标志着北方华创在大翘曲度基板低温去胶、大面积刻蚀均匀性等核心关键技术上取得实质性突破，为公司布局面板级封装领域的重要里程碑。根据公司6月2日官微，公司正式发布全新12英寸气体团簇离子束（GCIB）刻蚀设备Acme Glaion130，作为公司高端装备业务布局的又一标杆新品，设备突破三大核心技术瓶颈，覆盖先进逻辑、存储、封装、硅光芯片及AR/VR应用场景，彰显公司在高端半导体装备领域不断提升的自主创新实力。
    坚定加码研发，以平台聚力开拓成长新局。根据SEMI，2026Q1全球半导体设备出货金额达到365.5亿美元，环比增长1%，同比增长14%，反映了行业对支持AI驱动半导体增长所需的产能和基础设施的持续投资，凸显了先进制造和先进封装领域的持续势头。国内半导体设备市场持续上行，同时国产化替代持续加速。公司集成电路装备领域刻蚀、薄膜沉积、炉管、湿法清洗等多款设备市占率稳步提升，同时离子注入等新品快速落地形成新增量，工艺覆盖度及市场占有率显著增长。2025年公司集成电路设备的营收同比增长超50%，使得营业收入同比有较大增长。2025年，公司继续保持高强度研发投入，全年研发投入达72.77亿元，同比增长34.74%。在持续“内生增长”的同时，公司积极推进“外延并购”战略，于2025年内完成对芯源微、成都国泰真空等优秀企业的整合，显著增强了在涂胶显影、真空镀膜等关键领域的平台化解决方案能力与协同创新潜力。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入499/668/871亿元，归母净利润59/107/166亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    人力资源风险，供应链风险，技术更新风险，市场需求波动风险，并购整合风险。

轨交减振龙头再出发，外延布局硅光高景气赛道

九州一轨(688485)
    国内轨交减振领军企业，外延并购开辟第二成长曲线
    公司成立于2010年，是国家级专精特新“小巨人”企业，深耕噪声与振动污染防治核心赛道，为轨道交通、工业与民用建筑、机械装备等多个领域提供全方位减振降噪系统解决方案。公司围绕“一核两翼多板块”实现从噪声污染防治到声纹数据服务的全产业链布局，主营产品包括钢弹簧浮置道床减振系统、轨道声纹在线监测与智慧运维系统等。截至2024年末，公司核心产品已应用于全国33个城市、150余条轨道交通线路，市场占有率超40%，打破国外在国内城轨高端隔振市场长期主导的格局，行业领先地位稳固。在此基础上，公司通过外延并购与产业合资积极布局第二成长曲线，相继收购晶禧半导体切入硅光晶圆精密加工赛道、合资设立金刚石材料平台布局第四代半导体材料，正式进军硅光及半导体上游高景气领域，打开长期成长空间。
    并购硅光核心标的晶禧半导体，卡位高景气切割赛道
    2026年3月27日，公司公告拟以不超过4.15亿元现金收购苏州晶禧半导体100%股权并增资3500万元；6月10日，晶禧半导体工商变更手续已完成。晶禧半导体为国内具备硅光晶圆激光隐形切割量产能力的专业加工服务商，核心聚焦硅光、SiC等先进晶圆高精度切割、开槽与分选，现阶段良率提升至99.8%，在细分领域具备技术与客户双重壁垒，是国内硅光切割领域少数可实现规模化量产的加工厂商。业绩承诺约定，晶禧半导体2026-2028年净利润分别不低于3000/4000/5000万元。本次收购标志公司正式切入AI算力、高速光通信上游关键工序，依托硅光核心标的的稀缺性与赛道高景气，构建第二成长曲线，打开中长期业绩与估值空间。
    合资布局金刚石材料，完善半导体产业链闭环
    公司进一步延伸半导体产业链，与江苏通用半导体合资设立北京通用九州金刚石，注册资本2亿元，公司持股40%。合资公司聚焦第四代半导体金刚石材料的研发、制造与加工服务，金刚石材料具备超高热导率、优异绝缘性能与超高硬度，是AI芯片、硅光模块、高端PCB及功率器件的关键基础材料，可与晶禧半导体形成上游材料-中游精密加工的垂直产业协同。本次布局将进一步完善公司在半导体领域的产业链闭环，强化在硅光切割、AI芯片散热、高端微孔加工等环节的综合竞争力，构筑长期技术与客户壁垒。
    “物理防治+声纹诊断”双轮驱动，主业产品结构改善有望提升盈利公司坚持“物理防治+声纹诊断”业务协同发展，深度挖掘声音的物理与信息双重价值。经十余年发展，公司钢弹簧浮置板轨道产品已广泛应用于国内众多轨交项目，降噪性能行业领先。在智能运维领域，公司依托声纹大数据构建轨道健康诊断系统，实现“以声辨障”的智能监测模式，相关产品已在全国14个城市落地应用。同时，公司在分布式光纤传感、车载轨道声纹检测等领域实现技术突破，产品已覆盖北京、上海、广州等12个城市51条地铁线路。目前我国城市轨道交通行业已从大规模新建阶段进入“运建并重、运营主导”的新阶段，截至2024年底，全国有10个城市38条轨道交通线路运营超过15年，面临集中更新期。《中国城市轨道交通既有线改造指导意见》明确将噪声振动治理、搭建智慧平台、强化智能感知作为改造重点，公司相关产品需求有望增加。同时伴随公司AI相关产品放量，公司主业盈利能力有望提升。
    投资建议
    预计公司2026-28年实现营收4.18亿元/5.42亿元/6.87亿元，归母净利润0.30亿元/0.64亿元/1.05亿元，当前股价对应市盈率248.6X/114.9X/70.2X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    轨交投资及改造不及预期、行业需求不及预期、市场竞争加剧风险、硅光景气度不及预期、半导体业务拓展不及预期、技术迭代与工艺替代风险、公司减持计划实施引发股价波动风险

CMD放量业绩高速增长，稳定分红回报股东

泛亚微透(688386)
    事件描述
    5月29日，公司发布2025年年度权益分派实施公告。公司本以利润分配方案实施前总股本9960.90万股为基数，每股派发现金红利0.35元（含税），共计派发现金红利3486.31万元。
    事件点评
    营收稳健增长，盈利持续提高。2025年，公司实现营收7.23亿元，同比增长40.40%，实现归母净利1.09亿元，同比增长9.49%。分产品看，ePTFE微透产品实现营收2.09亿元，同比增长28.56%；CMD及气体管理产品实现营收1.60亿元，同比增长12.72%；气凝胶产品实现营收0.70亿元，同比增长7.54%；高性能线束产品实现营收1.35亿元；传统三大件产品实现收入1.42亿元，同比增长5.80%。
    以价换量，CMD及气体管理、气凝胶等产品销量同比超100%。2025年，公司各产品销量快速提高，ePTFE微透产品实现销量3.05亿个，同比增长25.74%；CMD及气体管理产品实现销量0.74亿个，同比增长120.08%；气凝胶实现销量403.50万片，同比增长270.22%；高性能线束实现销量1116.21万根，同比增长523.02%。
    定增布局CMD、FCCL等项目，打开增长空间。2025年，公司向特定对象发行股票的募集资金总额不超过6.71亿元用于露点控制器（CMD）产品智能制造技改扩产、低介电损耗FCCL挠性覆铜板等项目。其中，CMD项目的投建可有效扩充产能以满足日益增长的市场需求，并引入先进的自动化生产设备，提高产品生产效率和质量稳定性，进而增强公司综合竞争实力；FCCL项目可规模化制备具有先进水平的低介电损耗FCCL产品，打破国外垄断，加速实现国产替代，有望显著提升公司业务规模与核心竞争力。两大项目投产后公司业绩或将实现高速增长。
    投资建议
    我们预测2026年至2028年，公司分别实现营收10.92/17.30/22.79亿元，同比增长51.0%/58.5%/31.7%；实现归母净利润1.79/3.07/4.28亿元，同比增长64.4%/72.0%/39.4%，EPS分别为1.79/3.08/4.30元，对应公司6月17日收盘价95.40元，动态PE分别为53.2/30.9/22.2倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    下游市场需求波动风险；市场竞争加剧的风险；新产品开发推广风险

行业景气全面提升，业绩弹性逐步显现

士兰微(600460)
    结论与建议：
    目前，全球功率半导体市场正经历一轮由供需失衡驱动的涨价周期。功率半导体主要依赖的8英寸成熟制程正面临结构性紧缺，台积电、三星自2025年起战略性削减8英寸产能，目标2027年部分停产，导致2026年全球8英寸代工总产能预计较2025年继续萎缩。同时，受益于AI投资高速增长，半导体产业链需求不断外溢，金属、树脂等材料成本显著上升，因此半导体产业各细分产业自2H25以来出现了幅度不一的涨价现象。作为目前国内少数的民营IDM模式的综合型半导体产品企业，将受益于功率类、模拟类产品价格的提升，幷受惠于LED、SiC业务因底部复苏带来的减亏效应。
    展望未来，公司12寸晶圆产线持续扩产，同时SiC、车规MCU等产品规模有望上一个新台阶，目前股价对应2026-2028年PE分别为71倍、50倍和42倍，予以“买进”评级。
    行业景气全面提升，功率半导体弹性逐步显现：目前，全球功率半导体市场正经历一轮由供需失衡驱动的涨价周期。功率半导体主要依赖的8英寸成熟制程正面临结构性紧缺，台积电、三星自2025年起战略性削减8英寸产能，目标2027年部分停产，导致2026年全球8英寸代工总产能预计萎缩2.4%.从产品端看，2025年下半年以来，MOSFET、IGBT等核心功率器件价格已全面上涨，海外龙头英飞凌、意法半导体、德州仪器亦多次上调价格，国内功率半导体企业亦有20%-30%的调价。作为目前国内少数的民营IDM模式的综合型半导体产品企业，将受益于功率类、模拟类产品价格的提升，幷受惠于LED、SiC业务因底部复苏带来的减亏效应。
    1Q26业绩稳定增长：2026年第一季度，公司实现营业收入35.19亿元，同比增长17.3%，实现净利润为2.1亿元，同比增长40.6%；扣非净利润为1.58亿元，同比增长8.8%。从毛利率来看，1Q26，公司综合毛利率为19.8%，较去年同期减少1.5个百分点，但环比提升3.1个百分点，改善明显。
    盈利预测：综合判断，预计2026-2028年公司实现净利润9.5亿元、13.7亿元和16.2亿元，同比分别增长138%、44%和19%，EPS分别0.57元、0.82元和0.97元。目前股价对应2026-2028年PE分别为71倍、50倍和42倍，予以“买进”评级。
    风险提示：下游需求不急预期，客户流失。

AI服务器销售占比提升，毛利预期持续改善

工业富联(601138)
    毛利下降趋势Q1开始改变：公司近三年毛利率呈现持续走低趋势，毛利的持续走低状况直接影响了公司股价的市场估值水平。公司26Q1毛利率达7.35%，同比+0.62pct，净利率4.22%，同比+0.95pct，毛利下降趋势开始改变。
    传统代工巨头转变为全球AI服务器绝对龙头:公司已成为全球AI服务器ODM绝对龙头，是全球主要AI云厂商（如NVIDIA、Microsoft、AWS等）核心供应链伙伴，也是英伟达GB200等新一代机柜级服务器的核心供应商。
    云计算业务-毛利提升的核心引擎：Q1季报公司AI GPU机柜出货量同比+3.8倍，AI ASIC服务器出货同比+3.2倍。伴随新一代算力平台逐步放量，服务器架构复杂度提升，公司加速向整机柜出货模式改变，柜内附加多项高值组件，单体价值量相比传统服务器大幅提升。
    通信及移动网络设备业务：工业富联在800G交换机上已实现批量放量，2026Q1公司800G及以上交换机出货同比+1.6倍、环比+46%，另外2026年开始1.6T交换机以及新一代CPO（共封装光学）全光交换机样机已开始小批量生产并逐步贡献营收。
    全球化产能构成供应链护城河：公司具备全球系统级设计与多地（中国、北美、越南等）产能布局，满足海外CSP对主权AI及供应链安全的高标要求。
    投资建议：作为全球算力红利的核心参与者，公司具有极低的PE估值水平与较高的防御安全边际，首次覆盖给予公司增持的投资评级。
    风险提示：CSP资本开支变动风险、AI芯片供应风险等

拟在泰国建设谐波产能，机器人进展进一步推进

科达利(002850)
    投资要点
    事件：公司拟与台湾盟立、台湾盟英共同出资3.5亿元在泰国设立泰国科盟，并投资建设谐波减速机生产基地，达产后年产值7亿元，其中科达利持股51%。
    泰国工厂扩产体现公司信心。公司与海外大客户对接深入，本次在泰国规模扩产，达产后年产值7亿元，我们预计对应百万套谐波产能，充分体现公司拿到订单及份额的确定性。此外公司配合客户开发新产品，丝杠、结构件等已有送样反馈良好，单台价值量有望进一步提升。
    结构件排产满产逐月提升、盈利稳定增长。我们预计26Q2公司收入环比20%+增长，26全年收入可超200亿元，同比35%增长。盈利端，26Q1毛利率已充分反应铝价上涨影响，近期铝价已高位盘整，Q2预计盈利水平维持稳定，叠加后续规模化进一步提升，26全年净利率预期维持11-12%。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利润预测23.8/31.3/40.7亿元，同比+35%/+31%/+30%，对应PE为24x/19x/14x，考虑公司后续机器人弹性，给予27年30x PE，对应目标价327.9元，维持“买入”评级。
    风险提示：市场需求不及预期风险，外部环境波动风险，跨境项目审批备案不确定性风险，业务早期发展投入不确定风险。

餐厨资源化龙头并购引领成长，UCO稀缺增值+降本提效弹性大

山高环能(000803)
    投资要点
    餐厨资源化龙头，大股东定增赋能。2020年公司收购十方环能，正式聚焦餐厨无害化与资源化业务，随着持续并购25年底运营餐厨项目产能已达5610吨/日，较20年增长5倍，26年5月收购衡阳项目后进一步增至5870吨/日。公司拟向高速产投（山东高速集团全资子公司）定增，将为公司扩大规模提供有力的资金支持。25年归母净利润0.30亿元，加回减值影响后净利润达0.83亿元，同比+120%，核心业务经营质量改善。26Q1归母净利润0.44亿元，同比+55%，盈利改善趋势明确。
    涨价：UCO供给刚性，SAF扩产周期中看好废油脂稀缺增值！1）UCO供给：我国UCO规模化收集量约450-500万吨/年，主要来源于餐厨提油、炸货油和地沟油，其中餐厨处置规模6-7万吨/日，餐厨废油贡献约88-102万吨。2）UCO需求：下游增量来源于SAF，25年为SAF强制添加元年，欧盟2050年掺混比例70%，为2025年的35倍。SAF厂商积极扩产中，2025年中国SAF获批出口配额144万吨/年，对应UCO需求约188万吨，在筹建SAF产能431万吨，其中HEFA工艺占主流，对应UCO需求约542万吨，已超供给瓶颈。3）增值潜力：产业链壁垒在资源端，看好SAF扩产周期下废油脂增值潜力。截至26/6/11欧洲/中国SAF价格3030/2550美元/吨，较25年初涨幅+64%/+44%，同比+55%/+48%，均创历史新高。UCO显著滞涨于SAF，SAF级UCO价格8150元/吨，同增+7%。我们测算SAF价格2500~3000美元/吨（约合人民币1.70~2.03万元/吨）对应UCO价格上限1.03~1.26万元/吨。
    量增：特许经营守护稀缺性，超额经营能力造就整合优势，目标三年翻倍。餐厨处置特许经营模式保证了原料供应，且成本刚性，企业可充分获得UCO涨价带来的盈利增量。公司25年底餐厨项目控股5160吨/日，托管450吨/日，覆盖济南、太原、兰州、石家庄、成都等省会级核心城市，运营规模居上市公司前2。公司规划26-28年通过收并购将规模提至8000-10000吨/日。公司产能负荷率从22年51%提至25年78%，25年综合提油率5.35%位于行业前列，超额的经营能力造就整合优势。
    提效：提升负荷率&提油率+降低融资成本，多维增利。公司餐厨提油盈利能力持续提升，环保无害化处理毛利率从22年5.38%提升至25Q1-3的17.24%；23年以来UCO销售均价较22年高位回落，但自产油毛利率从22年26.67%提升至25Q1-3的40.68%，自产油单吨营业成本从22年6302元/吨降至25Q1-3的3847元/吨。内部项目盈利分化，标杆项目如兰州、济南、太原、银川项目25年净利率分别为49%、10%、30%、17%，ROE分别为43%、27%、17%、9%，远超公司整体水平，标杆效应+提质增效，引领公司盈利能力提升。我们构建餐厨处置收购项目盈利基准模型：产能300吨/日，收购成本2.1亿元（单吨收购成本70万元），折旧摊销年限25年，贷款比例70%，贷款利率4%，产能负荷率80%，餐厨提油率4.5%，UCO单价7500元/吨情形下，我们测算UCO单吨净利为3107元/吨。暂不考虑涨价，当产能负荷率提至100%、餐厨提油率提至5.0%、贷款利率降至3.0%的情形下，对应UCO单吨净利提至4216元/吨，较基准模型增加1109元/吨，增幅36%。
    盈利预测与投资评级：公司凭借超额管理能力通过数次并购已成为国内餐厨处置龙头，UCO涨价+并购扩量+降本提效有望形成共振！我们预测26-28年公司归母净利润分别为1.42、2.41、3.93亿元，同比+368%、+70%、+63%，对应30、18、11倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：并购进展不及预期，SAF需求不及预期，补贴政策变化风险。

硅光+配套电芯片协同，提供完整光引擎代工方案

芯联集成(688469)
    投资要点
    布局算电协同，发力AI服务器电源赛道。公司围绕算电协同深度布局，深耕SST固态变压器，搭建一至三级服务器电源全矩阵，可提供功率器件、隔离驱动、MCU、磁器件一体化系统代工方案；持续迭代工艺平台，高压BCD不断升级，8英寸SiC产线规模化量产，第二代SiC工艺大幅提升能效与可靠性；同时具备3300V/4500V超高压IGBT量产能力，自研SiC平台覆盖650V-3300V全电压MOSFET。产品适配AI服务器供电与风光储微电网场景，覆盖柔直、SST、PSU、POL等全层级算力供电芯片制造。目前数据中心专用电源工艺平台导入核心客户，服务器电源业务将成为核心增长引擎。
    四期项目启动，产能与业务版图持续扩张。公司拟启动绍兴四期项目，联合地方主体合资打造月产能5万片的12英寸数模混合芯片产线，项目总投资达200亿元，公司出资30.12亿元，持股比例25.1%。该项目规划五大工艺平台，覆盖28–55nm车规MCU、AI端侧DSP、90nm高端BCD数模混合芯片、55nmAI服务器电源管理芯片、硅光及SiGe光通信芯片等方向，在巩固传统优势主业的同时，重点切入AI服务器电源、光互联两大高增长赛道。四期项目全面投产后，公司折合8英寸晶圆月产能将突破40万片，进一步强化在功率半导体、模拟芯片领域的技术与产能壁垒，补齐国内硅光制造产能短板，深度参与AI算力基础设施建设，长期成长空间持续打开。
    投资建议：
    我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为103/133/174亿元，归母净利润分别为5.6/10.8/18.8亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    技术迭代和研发投入不及预期的风险；市场竞争加剧风险；客户导入不及预期风险。

显示材料持续发力，医药CDMO、电子材料开拓新增量

瑞联新材(688550)
    公司在显示材料、医药板块以及电子材料多点布局，OLED材料持续发力，“中间体+原料药”一体化CDMO战略有序推进，多款电子材料正处于量产和放大批次验证阶段，未来有望贡献较大业绩增量。看好公司各业务板块未来有望进入放量通道，首次覆盖，给予买入评级。
    支撑评级的要点
    公司显示材料、医药板块、电子材料多点布局，业绩稳中向好。瑞联新材主营产品包括显示材料、医药产品、电子化学品等新材料，2025年公司经营业绩创历史新高：2025年公司实现营收16.76亿元，同比+14.91%；实现归母净利润3.09亿元，同比+22.87%。2025年公司综合毛利率为44.90%（同比+0.70pct），净利率为18.45%（同比+1.19pct）。从业务结构来看，公司从依赖显示材料单一板块，逐步向以显示材料为核心、医药与电子材料协同发展的多元化格局转变，进一步增强了公司整体抗风险能力与市场竞争力。
    显示材料：稳固液晶基本盘，OLED材料持续发力。AMOLED有望在2028年占据显示面板市场收入的43%份额，而当前主流技术TFT LCD的份额将降至55%。Omdia预计2021-2030年全球OLED面板总出货量有望以3%的CAGR从8.37亿片增长至12.285亿片，2022-2030年全球OLED面板的需求面积CAGR有望达11.0%。TFT-LCD面板仍有望在较长时间内占据电视面板等大尺寸市场。2025年全球大尺寸液晶电视面板出货量为2.45亿片（同比+3.4%）；出货面积1.81亿平方米（同比+3.1%）。2025年面板企业并购加速，LCD行业集中度持续提升并向国内集中，混晶材料供应同样呈现高度集中、寡头主导格局。公司是国内OLED升华前材料和液晶单体领域头部企业。2025年公司显示材料板块实现收入13.14亿元（同比+3.04%），占总营收的78.42%（同比-9.04pct），毛利率为42.01%（同比-1.13pct）公司与包括Dupont、Merck、JNC、Idemitsu、Solus、SFC、LG化学、八亿时空、江苏和成诚志永华在内的海内外客户建立了长期稳定的合作关系，是国内最早开始规模化生产前端氘代发光材料且能够规模化量产全系列氘代发光材料的企业，同时也正加快对印刷OLED终端材料评价系统的建设及材料开发迭代的速度。中长期来看，随着下游渗透率提升、新型技术迭代、8.6代线投产以及国产替代推进，公司OLED材料有望迎来广阔的发展空间。
    医药板块：CDMO市场空间广阔，“中间体+原料药”一体化战略有序推进。CDMO行业在医药产业中占据核心地位。全球创新研发的热潮有力推动了医药CDMO行业市场规模的持续扩张，2018-2023年全球CDMO市场规模从446亿美元增长至797亿美元，CAGR为12.3%，预计在2028/2033年分别达1,684/3,385亿美元。2018-2023年中国医药CDMO市场规模以39.9%的CAGR从160亿人民币增长至859亿人民币，预计2028/2033年达2,084/5,369亿人民币。中国医药CDMO行业市场规模增速高于全球水平，占全球市场比重逐年增长，2018-2023年比重从5.1%扩大至15.3%。2025年公司医药板块实现收入2.93亿元（同比+89.55%），占总营收的17.45%（同比+6.87pct），毛利率为64.83%（同比+7.04pct）。公司客户粘性较高，管线储备丰富，并积极向下游原料药布局。
    电子材料：光刻胶单体验证推进顺利，PSPI单体已量产供应。光刻胶市场规模持续增长，2024年全球集成电路、新型显示、PCB三大领域用光刻胶总体市场规模达到64.28亿美元（不包括OLED用PSPI），同比增长10.18%；中国OLED用光刻胶市场规模为1.62亿元预计2025年将增长至1.95亿元。全球高端半导体光刻胶市场份额主要被日本和美国企业占据，国产化率亟待提升。PSPI是先进封装关键材料，近年来在AI芯片、先进封装、5G/6G通信、汽车电子与柔性显示等多领域需求驱动下，全球PSPI市场进入高速增长通道，2025年PSPI全球市场规模6.8-8.8亿美元，未来有望保持24%的CAGR扩张，预计到2032年达到31-40亿美元。当前全球PSPI市场主要由日本、美国头部企业主导，行业前五大厂商占据近90%全球市场份额，国产替代空间广阔。随着国产PSPI光刻胶加速导入与放量应用，产业链对上游关键单体材料的配套需求将愈发迫切。公司电子材料主要产品包括半导体光刻胶单体、半导体及OLED封装材料以及TFT平坦层光刻胶等。2025年公司电子材料板块实现收入0.69亿元（同比+141.34%），占总营收的4.13%（同比+2.16pct），毛利率为15.55%（同比-2.60pct）。公司积极推进各类电子材料导入及放量，并加码先进半导体封装用PSPI材料产业化，未来有望贡献较大业绩增量。
    估值
    公司在显示材料、医药板块以及电子材料多点布局。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为3.66/4.62/5.59亿元，EPS分别为2.11/2.66/3.22元，PE分别为23.1/18.3/15.1倍。看好公司各业务板块未来有望进入放量通道，首次覆盖，给予买入评级。
    评级面临的主要风险
    显示材料研发以及显示行业波动风险；医药中间体CDMO业务单一产品占比较高的风险；原材料价格波动风险；贸易政策变动风险。

安防镜头龙头，人工智能发掘新潜力

宇瞳光学(300790)
    事件：公司发布《2025年度向特定对象发行股票并在创业板上市募集说明书（修订稿）》向特定对象发行A股股票募集资金总额不超过人民币89000.00万元（含本数，已扣除财务性投资影响），扣除发行费用后的募集资金净额拟投入：1.车载光学生产项目；2.东莞市宇承科技有限公司多元化应用光学项目；3.玻璃非球面镜片扩产项目；4.补充流动资金。
    安防镜头基本盘稳固，人工智能拓展增长潜力。公司是全球最大的安防镜头生产商，与海康威视、大华股份等头部安防企业建立了长期稳定的合作关系，产品线布局齐全，广泛应用于安防、机器视觉和车载等领域。伴随人工智能的快速兴起，光学镜头作为重要信息输入端口，应用场景得以不断丰富。公司此次发行定增，有望进一步加强公司在光学、机器视觉、医疗器械、红外热成像、摄影摄像等多个新应用领域的光学镜头等光学零部件产品的产业布局，巩固并扩大市场份额，提高公司的市场地位；同时，也有助于公司持续跟进产业技术发展方向，进一步完善产品结构，发挥多类别产品的协同效益，拓宽利润增长点。
    向产业链上游延伸，推动重要光学材料国产替代。公司通过参股拓烯科技，合作开发关键材料，实现关键材料的自主可控；通过参股成都赛林斯，合作开发生产光学玻璃材料、低熔点模压玻璃材料、红外硫系玻璃材料，利用优质产业资源，促进产业协同发展及拓展业务合作，保证产业链供应链的韧性与安全。公司业务向产业链上游延伸，有利于优化公司产品结构实现现有产品的高端化进阶。
    盈利预测
    我们预计公司2026-2028年实现营收43.09、55.99、73.24亿元，实现归母净利润3.93、5.54、7.84亿元。对应PE34.75、24.67、17.45x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新业务拓展不及预期风险、行业景气度波动风险、其他风险。

2025年报及一季报点评：“腾笼换鸟”稳步推进，清洁能源转型可期

新筑股份(002480)
    事件：
    公司发布2025年年报：2025年实现营业收入14.91亿元，同比-39.96%，归母净利润-1.68亿元，同比+58.83%；2025Q4实现营业收入4.34亿元，同比-46.18%，环比+23.07%，归母净利润-1.26亿元，同比+18.39%，环比-596.35%。
    公司发布2026年一季报：2026Q1实现营业收入3.29亿元，同比-1.81%，环比-24.21%，归母净利润-0.38亿元，同比-110.11%，环比+69.93%。
    投资要点：
    公司2025年实现营业收入14.91亿元，同比-39.96%，传统业务拖累营收，光伏成唯一增长板块。分业务看，轨道交通业务4.14亿元，同比-68.56%，占营业收入比重降至27.79%，主要系轨道交通车辆订单减少，生产交付减少所致；桥梁功能部件3.20亿元，同比-28.14%，占比降至21.47%；光伏发电业务6.69亿元，为公司最大收入贡献板块，同比+3.39%。
    公司2025年实现归母净利润-1.68亿元，同比+58.83%。本期减亏主要原因有二，一是确认非经常性损益1.44亿元，公司以非公开协议方式转让奥威科技35.91%股权、川发兴能60%股权，确认投资处置收益1.44亿元；二是上年同期基于谨慎性原则，确认资产减值准备、信用减值损失较多，本期同比减少1.30亿元。
    目前，光伏发电业务的利润贡献仍不足以覆盖传统业务的亏损和管理费用。2026年一季度，公司营业收入3.29亿元，同比-1.81%；归母净利润亏损0.38亿元，亏损同比扩大110.11%，主要原因是上年同期存在资产处置收益，本期缺乏该类非经常性损益支撑。但一季度扣非净利润亏损0.41亿元，同比改善34.16%，显示剔除偶发因素后主业经营压力有所缓解。
    公司已启动重大资产重组，拟聚焦清洁能源产业，形成“水风光储”一体化布局，实现主营业务整体转型。2025年5月公司控股股东变更为蜀道集团，并随即启动重大资产重组工作。2025年6月10日，公司首次披露重大资产重组预案，计划剥离磁浮与桥梁功能部件业务、收购蜀道清洁能源60%股权，实现主业向清洁能源领域转型。公司拟置入的蜀道清洁能源截至2025年末投运及在建权益装机约539.68万千瓦，其中控股权益装机约254.26万千瓦。重组完成后，公司将彻底转型为“水风光储”一体化运营商，成为具有代表性和影响力的地方性清洁能源综合服务商，有望从根本上扭转公司持续亏损的局面。
    水电板块将是公司的主力运营资产，出力稳定，提供现金流压舱石。依托蜀道清洁能源旗下多家水电企业，公司将拥有毛尔盖水电、巴朗河水电等多座已投产水电站，总装机容量为59.40万千瓦。同时配套水光互补设施，既能独立稳定供电，也能配合光伏、风电平抑出力波动，是整体业务中抗风险能力最强的板块。此外，公司参股的金沙江、大渡河流域的多项大型梯级电站项目远期投产后，水电权益装机将进一步大幅提升，中长期收益将持续增厚。
    风电板块将成为公司2026年业绩的关键增项。新疆若羌县若羌河100万千瓦风电及配套储能项目是蜀道清洁能源最大的风储一体化基地，于2025年末完成主体工程建设，并实现全面并网。该项目将进入首个完整年度贡献期，盈利将逐步兑现，成为2026年营收结构中的关键增项。
    光伏板块是未来主要增长极，存量项目将阶梯式释放。现有盐源、会东等多个稳定运行的光伏项目，主要位于四川凉山、阿坝等川内光照优质区域，控股项目总装机容量为150.38万千瓦。本次配套募集的28亿元资金将全部投向阿坝县“光热+”一期100万千瓦项目及道孚230万光伏项目，合计新增装机规模达330万千瓦，项目将分阶段建设、分批并网，成为公司营收和利润的核心增量来源。
    本次重大资产重组方案已进入实质审批推进阶段。2026年6月3日，公司收到四川省国资委批复（川国资函〔2026〕67号），原则同意公司按调整后的方案实施重大资产重组。这是继2026年5月11日披露重组草案（修订稿）后的最重要里程碑，标志着重组已从方案设计阶段进入实质审批推进阶段。但是，交易尚需公司股东大会审议通过，并报中国证监会等监管机构批准后正式实施。
    盈利预测与评级：公司将通过本次重大资产重组实现价值重估，从传统装备制造业转型为以清洁能源发电为核心业务的新型综合能源企业，形成“水风光储”多能互补一体化布局，从根本上改善公司的盈利能力和资本结构。预计公司2026-2028年的归母净利润分别为3.70/4.26/5.59亿元，EPS分别为0.17/0.19/0.25元，对应PE分别为33.43/29.02/22.09倍。
    风险提示：重组审批超期风险；电价政策变动风险；装机进度不及预期风险；利用小时数不及预期风险。