目光放眼国际，加强B端布局

安井食品(603345)
    事件：2024年12月20日公司召开了2024年第四次临时股东大会，审议《关于公司发行H股股票并在香港联合交易所有限公司上市的议案》等议案，并进行了投资者现场交流。
    国际化战略：“两进两出”走国际化道路，同时夯实国内竞争力
    “两进两出”，两个引进来，一个是引进国外的管理和技术；另一方面是从原材料角度，不同国家、不同地域的资源禀赋不一样，引进优质的原材料对食品企业来说很重要。两个走出去，一个是把本土生产的东西卖到海外；另一个是资本输出，在当地建立供应链、企业、渠道，把品牌影响扩大。
    产品端：丸子/小龙虾已具备明显优势；预制菜增速稳定，竞争实力有望提升①米面产品/锁鲜装：均有升级的计划和新品计划；
    ②火山石烤肠：市场规模很大，但竞争激烈，公司会采取差异化竞争的策略；③虾滑：考虑到生鲜原材料还未到季节，新品会等到季节了再安排量产。
    渠道端：大B渠道表现出了较为显著的抗风险能力。公司紧跟渠道发展趋势，主动积极地向大B渠道靠拢。目前，大B渠道已取得明显进展，产品已在部分区域开展试销工作。
    并购方向：收并购是必然的，出海首选东南亚市场。具体来看：1）出海首选东南亚市场，综合考虑了人口、市场、饮食习惯、消费意愿等因素；2）欧美市场对火锅有喜爱，希望在满足准入前提下将火锅食材推广至欧美；3）雀巢多品牌是通过在消费市场所在地并购形成，地方品牌/食品企业更懂当地消费习惯和口味，所以当地主流产品、主流品牌是并购考虑方向。
    前三季度分红：公司前三季度利润分派拟向股权登记日在册的A股股东每股派发现金红利0.95元（含税）。公司2024年中期分红（含半年度、前三季度、回购）合计743,544,532.56元（含税），占公司2024年前三季度合并报表归属于上市公司股东净利润（未经审计）的比例为71.01%；其中，现金分红合计680,670,663.56元，占公司2024年前三季度合并报表归属于上市公司股东净利润（未经审计）的比例为65.01%。
    投资建议：我们认为，H股相对A股收并购等流程更灵活，利于公司实现国际化。除此之外，公司有望凭借产品、渠道及产业链把控优势实现市占率稳步提升。我们预计，随着公司第二成长曲线发力，及餐饮行业估值修复，有望迎来戴维斯双击！我们预计2024-2026年公司归母净利润17.15/19.28/21.44亿元，同比增长16.00%/12.43%/11.24%，维持“买入”评级。
    风险提示：预制菜行业竞争加剧；食品质量安全风险；原材料价格变动风险。

业绩超预期，25年展望乐观

依依股份(001206)
    公司发布业绩预告
    公司预计24Q4归母0.5-0.8亿，同增200-369%；扣非归母0.4-0.6亿，同增40-148%；
    2024年归母2.0-2.3亿，同增92-118%，；扣非归母1.8-2.0亿，同增60-85%。业绩增长系1）原有客户订单增长较好，新增客户贡献突出；2）多种主要原材料采购价格稳中小幅回落，叠加产能利用率大幅提高，产品毛利率不断提升，盈利能力持续改善；3）汇兑收益贡献。
    24Q4订单延续了2024Q1-3增长态势。2024年公司宠物卫生用品品类增长速度较快，且增速明显高于整个行业，预计这一趋势将在2025年延续，宠物卫生护理用品的产品渗透率有望继续提升。得益于新客户的拓展和原有客户的持续放量，公司预计北美市场将会继续保持高增长，欧洲市场次之，日韩市场将保持较为稳定的增长。
    从2024年前三季度的产品表现来看，三大主要产品均保持高速增长，宠物垫产品同增35.6%，宠物尿裤同增24%，无纺布同增35.74%。宠物用品方面，公司还在积极地拓展新客户。无纺布方面，随着市场供需情况逐渐平衡，盈利能力有望改善。
    积极应对关税风险
    目前宠物卫生护理用品这一品类在美国属于养宠必需品，具备较强消费粘性。且全球产能主要集中在国内，国外大型渠道商对供应商的生产规模、供货能力、产品质量、研发能力等有着高标准要求，同时国内厂商的成本优势、规模优势等方面又远远领先于美国本土厂商，因此海外大型客户多选择国内具备良好供应能力的ODM/OEM供应商，故合作关系相对稳定。
    如果发生普加关税的情况，则全球产品供应链将处在同样的竞争环境下，公司能够发挥生产规模、研发能力等方面的优势。同时公司已针对美国高收入占比充分做好应对措施，近两年公司多次进行海外考察和调研，若未来公司出口美国主要产品关税大幅增加，公司迅速在海外建设产能或寻求其他合作方式应对。最后，公司的出口模式为FOB，最终加征关税也会向消费者传递。
    公司致力于为宠物主和宠物提供更加美好的生活环境
    公司产品的需求者是宠物，而消费者是宠物主，如何让宠物和宠物主都对产品满意是公司一大难题。
    公司不仅与下游客户进行强强联合的研发合作，还通过充分的市场调研，虚心接受消费者的反馈，源源不断地向市场推荐、迭代升级产品品质、丰富产品种类。凭借多年对宠物卫生用品市场的敏锐观察及生产经验，公司在不断满足不同地域、不同品牌商对宠物卫生护理用品大小、薄厚、吸水性、环保性、功能性等方面不同需求的过程中，逐步建立完善了研发设计体系，形成了自身独具特色的研发设计优势。
    截至目前，公司先后研发并成功向市场推介出具有固定贴、防滑、湿度显示、速干、竹炭、抗菌、防撕咬、添加除臭剂、诱导剂、超柔透气、安抚情绪等多项具备专属性、功能性的宠物卫生护理用品千余种，构筑完善的宠物卫生护理用品应用体系，既丰富自身产品维度，也提升经济效益。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于24年业绩预告，我们调整盈利预测，预计24-26年公司归母净利润2.3/2.7/3.3亿（前值为1.9/2.2/2.5亿元），EPS1.22/1.47/1.81元/股，对应PE17/14/12x。
    风险提示：订单不及预期，市场竞争激烈；面临原材料价格波动、劳动力成本上升、客户相对集中、汇率波动风险；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布年报为准。

24年发电量增长6.4%，电价同比下降2.3%

申能股份(600642)
    投资要点：
    事件：公司发布了2024年度控股发电量完成情况公告，2024年公司控股发电企业完成发电量586.23亿千瓦时，同比增加6.4%。
    全年发电量增长6.4%，电价同比下降2.3%：2024年公司控股发电企业完成发电量586.23亿千瓦时，同比增加6.4%；公司控股发电企业上网电量562.79亿千瓦时，同比增长6.5%。1M-11M2024，上海用电量1811亿千瓦时，同比增长7.78%，上海用电需求较为旺盛，保障公司出力水平。此外，2024年公司上网电价均价0.511元/千瓦时（含税），同比下降2.3%。单四季度看，公司发电量140.86亿千瓦时，同比增加4.0%，或系受西南地区来水偏枯，外来电输入较少，上海本地出力较多。
    受益于用电需求增长，火电发电量同比提高：2024年公司煤机发电量416.05亿千瓦时，同比增加3.5%；天然气发电84.42亿千瓦时，同比增加
    17.6%。单四季度看，公司煤机发电量102.52亿千瓦时，同比增加3.1%；天然气发电17.46亿千瓦时，同比增加14.4%。受用电需求增长及天然气安排等影响，24年公司火电发电量同比有所提高。此外，2024年公司火电无新增装机。
    受益于装机规模快速增长，新能源发电量明显增长：2024年公司风电发电量54.81亿千瓦时，同比增长4.3%;光伏及分布式发电量30.94亿千瓦时，同比增长24.9%；单四季度看，公司风电发电量14.58亿千瓦时，同比增长3.9%；光伏及分布式发电量6.28亿千瓦时，同比降低7.4%。新能源全年电量同比明显增长，主要系新能源装机持续增长。此外，2024年全年新增风电装机43.86万千瓦，新增光伏31万千瓦，新增分布式20.69万千瓦。
    盈利预测与投资建议：考虑到25年电价降幅以及24年公司发电量，我们调整原有假设，预计2024-2026年公司营收分别为299.00、301.45和314.65亿元（原298.23、304.90和321.75亿元），归母净利润分别为38.74、38.97、39.79亿元（原40.47、42.82和45.98亿元），对应PE分别为11.1/11.0/10.8倍。维持“持有”评级。
    风险提示：项目投产不及预期风险；政策风险；燃料价格高位运行导致成本高企的风险；电力市场竞争降低上网电价的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

光伏胶膜龙头，重视感光干膜第二增长极

福斯特(603806)
    光伏胶膜全球龙头企业，新材料业务持续发力
    公司自2003年起通过自主研发进入光伏胶膜市场，逐步成为全球最大的光伏胶膜供应商，市占率保持50%左右，目前主营光伏胶膜、光伏背板等光伏封装材料、感光干膜等电子材料及其他新材料产品。公司24年前三季度实现收入152亿元，YOY-9%，归母净利润12.6亿元，YOY-12%。光伏胶膜占公司收入主要部分，24年上半年公司光伏胶膜、光伏背板、感光干膜、铝塑膜业务收入占比分别为91.78%、3.85%、2.56%、0.55%。
    核心看点1：光伏胶膜业务盈利能力修复
    粒子价格变化伴随着胶膜价格同向变化，故认为粒子价格上涨是光伏胶膜价格上调的前瞻信号。参考福斯特2018年至今的光伏胶膜产品单价可以发现，胶膜价格走势与粒子价格走势基本一致。且光伏胶膜的盈利能力与胶膜价格呈高度正相关关系，故认为光伏胶膜的盈利能力与原材料粒子价格走势直接相关。预计2025年全年胶膜价格将随着上游粒子厂商开工情况不断波动，公司的盈利能力将跟随粒子价格的回暖而修复。龙头企业的盈利能力将主要依赖于其议价权和市场地位，得到进一步稳定。
    核心看点2：感光干膜第二增长曲线发力
    感光干膜主要用于PCB制造过程中电路设计的图形转移，是印制电路板线路加工的关键耗材，其需求情况主要跟随下游PCB行业发展。
    类比长兴材料干膜业务的发展，推演福斯特该业务将按照低价策略打开销路、中高端产品放量、量价齐升提高市场占有率的路线发展。福斯特是国内较早布局该领域的企业，经过8年产业化开发周期，23年、24年上半年收入分别4.5、2.8亿元，前期通过低价策略（均价3+元/平）已导入国内PCB供应链打开销路。福斯特感光干膜已经完成了酸蚀、图形电镀、LDI及HDI主要市场系列的全覆盖，产品达到国内领先水平。
    测算公司2025年归母净利润23.9亿元，给予公司25年22倍，对应25年目标市值526亿元，目标价格20.18元，给予“买入”评级。公司在感光干膜业务上的突破，说明公司有能力成长为持续突破技术壁垒、实现新材料业务国产替代的企业。
    风险提示：下游装机量增长不及预期风险。感光干膜研发进程不及预期风险。测算具有一定主观性，仅供参考。

战略牵手格林美，深入印尼湿法提镍大市场

濮耐股份(002225)
    战略牵手格林美，活性氧化镁深入拓展印尼湿法提镍大市场
    事件：公司公告近日与格林美签署了《战略合作框架协议》，将为格林美开发一种适用于红土镍矿高压浸出HPAL工艺的高效沉淀剂产品并保障供应，以实现双方战略利益的最大化。协议约定在公司的高效沉淀剂产能未达到格林美需求量前，公司现有产能必须优先保证全部供应格林美。公司每年度向格林美保供合作开发的高效沉淀剂产品，每年度供应量由双方以书面方式确认。
    格林美对活性氧化镁总需求超20万吨，印尼湿法镍市场空间大有可为
    截止到24年12月，格林美已建和在建的镍冶炼总产能已达15万吨镍/年，其中，青美邦/美明/格林爱科/ESG项目年产能分别为6.5万/2.5万/2万/4万吨镍。24年11月，格林美与淡水河谷印尼公司达成协议，规划在印尼苏拉威西省建造一个镍资源高压酸浸绿色冶炼厂及其配套基础设施，该项目的目标产能为每年6.6万吨镍含量的MHP。至此，格林美在印尼已建+在建+规划总产能达到21.6万吨镍，按活性氧化镁消耗量与最终提炼出的金属镍的重量是1:1的关系，我们估算出格林美湿法提镍的活性氧化镁总需求为21.6万吨。公司与格林美此次达成重大战略合作是公司向印尼湿法镍市场迈出的重要一步，目前，我们统计中资企业在印尼的湿法镍项目总产能超过50万吨，印尼湿法镍市场广阔空间大有可为。
    现有产能预期带来1亿左右净利润，远期或有5倍利润空间
    湿法提钴端，23年全球钴矿产量达23万金属吨，其中，刚果金产量为17万吨，较大的中资企业如洛阳钼业2024年钴金属产量已达到11万吨，假设沉淀剂均为活性氧化镁，按照MgO与Co质量比为1.03/1计算，则当前全球/刚果金湿法提钴市场对活性氧化镁需求为23.69/17.51万吨。24年公司可以直接转化为生产湿法冶金沉淀剂的产能约有6万吨，预计给公司带来的净利润为0.82-1.2亿元。远期来看，西藏矿山100万吨开采量，对应的氧化镁理论产量45万吨，极限按照30万吨活性氧化镁来计算，则公司对应的净利润为4.08-6亿元。当前公司在湿法冶金领域的开拓已取得一定成效，25年业绩或将进入兑现期，考虑到国内钢铁行业下行以及去年四季度海外卢布等贬值给汇兑造成的压力，下调公司24年归母净利润至1.4元，基本维持25-26年归母净利润2.5/3.1亿元预期，维持“增持”评级。
    风险提示：钢铁行业大幅下行；原材料价格、汇率波动风险；公司产能推进不及预期。

期待2025年表现

太平鸟(603877)
    公司发布2024年度业绩快报
    24年实现营收68.31亿元，同比-12.34%，实现归母净利润2.57亿元，同比-39.06%，扣非净利润1.22亿元，同比-57.85%；基本每股收益0.55元，同比-38.89%。
    其中24Q4单季度实现营收22.89亿元，同比-10.90%，实现归母净利润1.49亿元，同比-29.72%。
    24年公司零售业绩同比出现下滑，营收同比下降主要受低效门店持续关闭、产品风格转型调整、外部消费环境变化等多因素影响。利润出现较大下降主要为公司直营店铺租金、员工薪酬等固定性费用较大，零售业绩的下滑导致。
    持续推进研发创新和品牌价值提升
    24年11月，公司总投资约6亿元建设太平鸟时尚研发中心项目，拟打造集合前沿材料试验开发、供应链协同创新、新锐时装研发和创意设计、时尚展示发布中心、数字化平台为一体的全球时尚设计师服务中心。
    项目将有利于进一步完善公司产业布局，推进研发创新和品牌价值提升，提升供应链协同效率，引进行业人才，增强企业核心竞争力，扩大公司在时尚服饰行业的影响力。
    提升产品力、优化渠道结构下25年表现可期
    公司坚定变革战略方向，持续强化品牌力，提升产品力，充分激发组织活力，致力于不断提升品牌价值和经营质量。渠道方面持续优化结构，聚焦门店经营质量提升和盈利能力改善，关闭低效门店，经营重点转向提升终端品牌形象和门店坪效。公司围绕“降楼层、扩面积提坪效”的渠道发展原则，为公司未来高质量增长调整好渠道结构。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    公司发布24年业绩快报，我们据此调整盈利预测；预计24-26年收入分别68、71以及75亿元（原值72、75以及79亿元）；归母分别2.6/4.0以及4.4亿元（原值2.8/4.2以及4.7亿元）；PE分别26X、17X以及15X。
    风险提示：品牌运营风险及对策风险；宏观经济波动风险；加盟商模式风险；存货管理、跌价风险；业绩快报数据仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的年报为准。

成为雷鸟V3全国线下体验门店，关注渠道价值激活

博士眼镜(300622)
    雷鸟发布AI眼镜V3
    雷鸟V3有着轻巧的身板和时髦的框架设计；39g的重量让佩戴毫无压力；不仅可以做近视镜，还可以充当具有炫酷时尚感的墨镜。
    V3搭载1200万像素传感器，提供4k分辨率照片拍摄，背照式CMOS带来更高光效率；4K超清拍摄，0.8秒光速抓拍，9分钟超长录制时间。支持1080P横向和1440P竖向拍摄。
    此外，定制AI模型打开上帝视角；阿里通义千问定制全新意图识别模型，全景式智能搜索，覆盖海量知识领域，能够提供用户精准解答。
    据博士眼镜官微，博士作为雷鸟V3全国唯一线下体验门店，将在超过100家眼镜旗舰店提供产品体验、专业验光、个性化配镜和完善售后服务。
    同时，在博士眼镜购买雷鸟V3主机，还可享受配镜全场镜片7折优惠，无论是否购买，都可以寻找就近上线门店先体验。
    此前，雷鸟创新与博士眼镜成立合资公司
    24年8月，据雷鸟创新官微，公司与博士眼镜合作，成立一家合资公司；其是业内首个科技企业与专业眼镜验配终端联合投资的公司。双方将共同开展新一代AI眼镜的研发设计、销售、营销与服务等工作。早在2022年，双方就成立了联合实验室，此后博士眼镜更是参投雷鸟创新首轮融资。
    雷鸟创新作为中国第一、全球领先AR品牌，在AI和智能眼镜整机方面均有着深厚的技术积累，且拥有得天独厚的TCL软硬件开发能力和全球化商业能力支持。博士眼镜作为国内眼镜零售行业的首家上市公司，坚守在专业视光领域，并拥有广泛的渠道资源和专业的配镜服务，是用户购买光学眼镜首选。
    本轮博士眼镜作为核心渠道，有望重新定义线下场景，或推动产业变革
    1）博士与雷鸟合作基础深厚。雷鸟作为目前AI/AR眼镜主要参与者之一，博士率先深度绑定。本次作为雷鸟V3全国唯一线下体验门店，或直接激活线下门店客流及关注，带动相关眼镜及镜片销售；未来作为重要线下渠道，有望持续受益AI/AR眼镜产业增量市场及需求红利。
    2）线下眼镜店场景价值深度激活。不同于其他消费电子标准化/易交付等，眼镜品类两大痛点：
    1、验配，目前我国近视人群近7亿，购买眼镜基本均涉及镜片验配；我们预计该流程平均耗时0.5-1小时且难以线上完成；
    2、妆饰，眼镜作为外在佩戴物品，天然存在妆饰体验美观等诉求；线下可直接佩戴感受且难以线上完成。
    综上，我们认为线下眼镜门店未来是AI/AR眼镜销售推广的重要且难以替代的核心渠道，早期物理卡位特别是品牌合作有望重构核心竞争要素。
    3）我国线下眼镜门店竞争或较为分散。我们认为未来有望借助AI/AR眼镜产业机遇加速市场集中度提升；大量夫妻店难以承接头部AI/AR品牌的合作契机，头部连锁化眼镜店借机完成降维流量打击。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预测公司24-26年营业收入分别为12.4亿、13.7亿、15.5亿，归母净利润分别为1.2亿、1.4亿以及1.7亿，对应EPS分别为0.69/0.8/0.97元/股，PE分别为70/61/50x，维持“买入”评级。
    风险提示：项目推进不及预期；市场竞争加剧风险；股东结构变动风险；现金流状况下滑风险。

业绩预告环比改善，期待25年龙头起势

欧派家居(603833)
    投资要点：
    事件：公司发布业绩预告，预计2024年实现营业收入182.26亿元-205.04亿元、同比下降10%-20%，归母净利25.8亿元-28.8亿元、同比下降15%-5%，扣非归母净利23.3亿元-26.1亿元、同比下降15%-5%。以预告区间中值测算，对应单Q4收入同比-12%，归母净利同比-3.4%，降幅环比均明显收窄，Q4扣非归母净利同比+30%。
    Q4国补拉动下营收降幅收窄，预计25年持续改善。2024受地产和内需消费低迷影响，公司传统零售和工程渠道承压，整装和海外是主要增长点。公司坚定实施“大家居战略”，整装拓展与零售大家居齐头并进（零售大家居的先行者—广州直营分公司在业务拓展上继续交出亮眼答卷），销售模式迭代创新和帮扶让利并举，稳健开展传统经销商转型；得益于多线布局及合作模式创新，海外业务实现高速增长。Q4以来在国补拉动下，家居产品销售量价改善、终端接单回暖，家居社零增速抬升明显，行业格局略有好转。进入2025年，随着各地促消费政策和新一轮国补陆续落地，看
    好消费回暖&国补加持下行业景气持续回升，龙头有望率先受益。
    盈利指标同比提升、利润表现好于营收，彰显龙头盈利强稳定性。2024年公司主要盈利指标较去年同期均有不同幅度的上升，利润指标同比表现略优于收入指标，主要原因有三：一是通过规模及资金优势优化供应链效率，二是交付、质量、自动化及产品改革逐渐显现出管理效益，2024年公司继上年度的改革后，陆续开展“监察、审计制度变革”、“大供应链体系改革”和“内部激励机制深度变革”；三是全员费用考核机制有效贯彻。2024年前三季度，公司毛利率35.5%、同比+1.6pct、归母净利率14.63%、同比+0.7pct。
    看好25年行业复苏龙头先行，维持买入评级。公司自2023年以来开启重大组织架构改革，总部和渠道体系大范围调整、聚势攻克大家居，24年作为改革深化之年，大家居战略快速落地。公司作为行业龙头，管理层高度危机意识、内部狼性文化人性化、终端渠道强执行力，持续引领商业模式变革；截至1H24，公司在手净现金90亿，承诺未来3年固定分红金额15亿元，稳定股东回报、彰显发展信心。我们上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为27.2亿元、28.5亿元、31.2亿元（前期预测归母净利分别为25.8亿元、25.9亿元、27.2亿元），同比增速分别为-10%、+5%、+10%，目前股价对应2025年PE为13x，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场需求变化的风险、市场竞争加剧的风险、经销商管理风险

2024年业绩快报点评：业绩增速亮眼，受益于全球电网建设需求增长

思源电气(002028)
    事件：2025年1月17日，公司发布2024年业绩快报，2024年实现营收154.58亿元，同比+24.06%；归母净利润20.87亿元，同比+33.82%；扣非归母19.14亿元，同比+34.67%。
    单季度来看，24Q4公司实现营收50.51亿元，同比+30.21%；归母净利润5.96亿元，同比+45.01%；扣非归母5.09亿元，同比+64.19%。
    国内外电网建设需求共振，公司充分受益于电网需求增长。国内方面，自24年3月份开始，我国电网工程累计完成投资额同比实现2位数的增长，到2024年年底，我国电网工程年累计投资额预计会突破6000亿元，创下近10年新高。央视新闻报道，2025年预计全年国家电网投资将首次超过6500亿元，总体投资额再上新阶梯，并积极将聚焦优化主电网、补强配电网、服务新能源高质量发展、继续推进重大项目实施。海外方面，IEA预测在承诺目标情景下，2030年以后电网投资需要加速增长，2031-2040年十年期间达到每年7750亿美元，2041-2050年十年期间达到每年8700亿美元。公司产品品类较为齐全，且海外出口业务已遍布100多个国家和地区，在巴西、墨西哥、瑞士、肯尼亚等10多个国家与地区设立了子公司或参股公司，将充分受益于本轮电网景气周期。
    计划投资GIS生产基地建设项目。公司加大投入生产基地建设，24年前三季度在建工程增加3.49亿元，比期初值增加327.79%，包括中压开关设备生产基地、江苏思源新能源公司基地建设等投资。此外，为了提升公司整体品牌形象及工艺质量变革，支撑市场业务开拓，加强市场竞争力，推进业绩新突破，公司控股子公司计划投资“高压智能组合电器（GIS）生产基地建设项目”，项目计划总投资3亿元。
    烯晶碳能子公司进展良好，新业务有望赋予公司新增量。据公司近期公告，无锡烯晶碳能子公司在业务分工、产品应用等方面均取得了一定的进展，超级电容业务有效拓宽了公司在新能源发电、智能电网、新能源汽车等领域的技术边界与市场覆盖范围。
    投资建议：我们预计公司24-26年营收分别为154.58、185.69、222.01亿元，对应增速分别为24.1%、20.1%、19.6%；归母净利润分别为20.86、26.02、31.94亿元，对应增速分别为33.8%、24.7%、22.8%，以1月17日收盘价作为基准，对应24-26年PE为28X、22X、18X。维持“推荐”评级。
    风险提示：电网投资建设不及预期的风险；海外市场开拓不及预期的风险；应收账款无法收回风险等。

公司规模及客户优势逐步显现

南王科技(301355)
    聚焦纸包装主业，丰富产品品类
    公司主营业务为纸制品包装的研发、生产和销售，主要产品为环保纸袋&食品包装。公司定位为集研发、生产、销售于一体的包装综合服务商，致力于为客户提供创意设计、方案策划、新技术应用、色彩管理及其他个性化需求一站式解决方案。公司结合下游消费领域对纸制品包装多样化功能的需求，通过持续研发努力，开发出具备良好防水、防油、抑菌等功能的产品，获得市场认可。公司营收从2020年上市前8.5亿增长至2023年年底11.5亿，CAGR10.6%。2024Q1-Q3归母净利0.4亿，同减32.3%。
    公司规模及客户资源优势逐步显现
    公司通过多年的积累和发展，在纸制品包装市场中收入规模占据优势，特别是在环保纸袋细分领域，公司产品市场规模处于领先地位。公司目前拥有生产主要设备近400台，其中包括引进具有国际先进水平的德国卫星式柔印机、日本的自动化制袋流水线；国内行业先进的自动化印刷设备、自动纸杯机、吸管机、制袋设备，拥有检验和试验设备近100台（套）。
    公司立足于服务下游各行业头部客户的业务战略，凭借优异的产品质量和服务能力，赢得了众多知名品牌客户的信赖，并与其建立了长期稳定的合作关系。目前，公司主要客户均为国内外知名消费及餐饮品牌，包括肯德基、麦当劳、星巴克、美团、华莱士、海底捞、蜜雪冰城、耐克、阿迪达斯、安踏、特步等。
    纸包装行业需求有望逐步增长，集中度日益提升
    近年来随着全球包装产业逐步向以中国为代表的发展中国家和地区转移，我国纸制品包装行业在全球纸包装产业中的地位日益突出，已成为全球重要的纸制品包装供应国家，出口规模不断扩大。
    纸制品包装行业呈现稳健发展态势。最近几年，我国纸制品包装行业保持稳健发展态势，规模以上企业数量队伍不断壮大，行业收入规模和利润水平保持稳健。据中国包装联合会的统计数据显示，2022年，我国纸制品包装行业规模以上企业实现行业主营业务收入3045.47亿元，2014年至2022年的年均复合增长率约4.01%。
    首次覆盖，给予“增持”评级
    随着公司海外产能的不断扩张以及新产品开发业务的发展，我们看好公司未来的发展潜力，盈利能力有望逐步修复，预计公司24-26年归母净利分别为0.51/0.78/0.9亿，EPS分别为0.26/0.40/0.46元人民币/股，给予2025年目标市值28-31亿。
    风险提示：社会消费需求波动风险；原材料价格波动风险；产品毛利率波动风险；市场竞争风险；汇率波动风险。

24年业绩受多重因素影响下滑，期待25年释放弹性

同庆楼(605108)
    事件：公司发布2024年业绩预告。
    公司预计2024年实现归母净利润0.64-0.93亿元、同比下滑78.9%-下滑69.6%，实现扣非净利润0.54-0.78亿元、同比下滑78.6%-下滑69.0%。
    预计24Q4归母净利润为亏损0.19-盈利0.09亿元、同比下滑119%-下滑91%，扣非净利润为亏损0.21-盈利0.03亿元、同比下滑123%-下滑97%。预计2024年整体营收（含新店）同比增长。
    影响2024年业绩的主要原因：
    1）2023年无锡门店因市政拆迁获得补偿及处置收益5048万元（未扣税），2024年无此项收益；
    2）2024年新开8家规模较大的门店，投入大量的开办费用以及资产折旧摊销等费用支出，而新店营收处在爬坡期，导致新店亏损约3500万元；3）资本性开支投入较大，新增银行贷款、理财收入减少等导致财务费用同比增加2000多万元；
    4）收购合肥嘉南投资管理有限公司100%股权，一次性计提约2650万元递延所得税费用，此项费用减少了当期损益；
    5）2023年前期抑制的宴会餐饮需求集中释放，带动收入攀升，2024年受“无春年”影响婚宴需求下降较多，公司同店营收同比下降。
    2025年关注业绩释放：
    公司创新了“富茂”宾馆新商业模式。2024年已有8家富茂酒店开业（部分为局部开业），2025年该8家富茂酒店都将全面开业，加上2024年投入建设的富茂系列大型新店在2025年投入运营，叠加公司酒楼事业部及婚礼宴会事业部在2024年新建设的大型餐饮门店的业绩释放，公司2025年经营规模及业绩有望实现较大幅度提升。
    盈利预测与投资建议：看好宴会餐饮的刚需属性和稳定的盈利能力，以及公司标准化和性价比结合的差异化优势，预计公司24-26年归母净利润为0.75/2.7/3.7亿元（结合24年业绩预告，综合考虑公司门店铺设、成本端变化情况将此前24-26年归母净利润预测值3.3/4.3/5.7亿元下调），当前股价对应24-26年PE分别为81X/23X/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：新店业绩不及预期、拓店速度不及预期、食品安全风险，业绩预告仅为公司初步核算结果、具体数据以公司正式年报为准

事件点评：紫金赋能，发展提速

藏格矿业(000408)
    事件：紫金溢价收购成为控股股东，凸显公司价值。2025年1月16日公司发布公告，原控股股东藏格创投及其一致行动人拟向紫金矿业全资子公司紫金国际转让其持有的公司17.51%股权，原第二大股东新沙鸿运拟向紫金国际转让其持有的公司7.31%股权，交易完成后，紫金矿业将合计持有公司25%股权，成为公司控股股东，藏格创投及其一致行动人持有公司股权降至20%，新沙鸿运持有公司股权降至9.89%，成为公司第二、第三大股东；转让对价为35元/股，相对公司停牌前股价溢价18.6%，凸显公司市场价值。
    紫金赋能，钾锂扩产项目进度有望加速。紫金矿业为国际一流的多金属矿业公司，在探矿增储、矿山运营、成本管控方面全球领先，公司矿产资源丰富，钾锂生产工艺成熟领先，紫金控股后，有望赋能公司未来发展，提高公司治理水平，加速扩产项目落地。锂板块，依靠紫金完备的电力等基础设施配套能力，公司麻米措项目落地进程有望加快，同时与紫金在西藏的盐湖项目发挥协同效应；钾肥板块，公司未来增量集中在老挝，紫金海外矿山运营经验丰富，国际知名度高，有望助力老挝项目在证照办理、矿山建设方面的进度。
    锂矿业务存在同业竞争，或将成为紫金的锂平台。紫金成为控股股东后，与公司在锂矿业务方面存在同业竞争，紫金承诺优先由公司运营钾肥、锂矿相关业务，公司未来或将成为紫金的锂平台。紫金拥有“两湖两矿”世界级锂资源储备，规划到2028年实现25-30万吨碳酸锂当量产量目标，未来若进行资产整合，公司锂矿产能将大幅提升，成为全球锂行业龙头。
    核心看点：钾锂铜三轮驱动，紫金入主赋能远期发展。1）锂：依托察尔汗盐湖，建有1万吨电碳产能，通过藏青基金穿透持有麻米措矿业24%股权，麻米措盐湖规划10万吨碳酸锂产能，一期5万吨采矿证办理中，锂价中枢大幅回落背景下，盐湖提锂成本优势显著；2）钾肥：国内龙二，23年出海布局老挝两处钾盐矿，一期项目规划氯化钾产能200万吨/年，投产后产能翻倍。3）铜：持有巨龙铜业30.78%股权，二期扩产项目规划2025年底投产，三期投产后公司权益铜产能大幅提升至18.5万吨，铜板块业绩弹性显著；4）紫金赋能：紫金矿业将成为控股股东，扩产项目落地进程有望加速，成长确定性进一步增强。
    投资建议：钾锂铜三轮驱动，三大业务成长性均较显著，盐湖提锂成本优势显著，巨龙二三期扩产项目打开成长空间，紫金入主赋能未来发展，我们预计公司2024-2026年归母净利25.6、26.2、42.9亿元，对应1月17日收盘价的PE为20、20和12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期。

公司事件点评报告：业绩不及预期，改革调整修炼内功

华致酒行(300755)
    事件
    2025年1月17日，华致酒行发布2024年业绩预告。
    投资要点
    业绩不及预期，利润表现承压
    2024年归母净利润预计为0.38-0.52亿元，同减83.82%-78.11%；扣非归母净利润预计为0.21-0.28亿元，同减88.28%-84.14%，业绩不及预期，利润承压明显。2024Q4归母净利润预计为-1.30~-1.16亿元，去年同期为0.04亿元；扣非归母净利润预计为-1.28~-1.21亿元，去年同期为0.03亿元，Q4亏损主要系：1）行业整体需求疲软，五粮液等名酒批价下行，公司毛利率下降；2）公司基于谨慎性原则对部分存货进行存货跌价准备，净利润同比减少。
    内部改革调整，去库存稳价格
    品牌合作方面，公司逐步增加与区域酒合作，以进行100-200元价位带产品线扩展，如与仰韶酒业合作后产品动销表现较好。产品销售方面，公司目前以开品鉴会、投入成本回购货物、调整门店考核指标等措施帮助经销商与门店促产品动销，稳住市场价格。内部调整方面，公司加大人员优化调整，注重员工培训，重新制定考核任务，期待改革成效。
    盈利预测
    我们认为公司短期增长重点在于精品酒占比提升与规模效应释放带来盈利能力提升，长期看点在于：1）自有品牌运营能力成熟后形成的标准化推广模式并持续复用；2）门店转型成功后单店效益提高与品牌影响力持续提升。短期行业需求整体承压，公司作为渠道商利润调整较多，根据预告，我们调整公司2024-2026年EPS为0.12/0.30/0.54（前值为0.44/0.66/0.89）元，当前股价对应PE分别为160/63/35倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、自营产品增长不及预期、保真风险等。

公司事件点评报告：盈利表现承压，关注改革成效

佳禾食品(605300)
    事件
    2025年1月17日，佳禾食品发布2024年业绩预告。
    投资要点
    加大费投力度，盈利能力承压
    根据预告，2024年公司归母净利润预计为0.85-1.20亿元，同减67.22%-53.64%；扣非归母净利润预计为0.70-1.05亿元，同减68.73%-53.31%，业绩承压明显，整体符合预期。2024Q4归母净利润预计为0.02-0.37亿元，同减96.44%-28.79%；扣非归母净利润预计为-0.03~0.32亿元，去年同期为0.46亿元。Q4延续全年趋势，收入端受连锁客户及整体环境影响，成本端植脂末与咖啡成本同比提升，费用端持续加大费用投放以培育C端消费者，盈利能力下降。
    销售架构改革，着力修炼内功
    2024年公司主业承压主要受连锁茶饮客户与整体环境影响，咖啡业务预计保持增长。经济调整期公司专注做好内部改革调整，引入职业经理人，将经销与直营渠道合理分离，划分战区同时增强销售团队；开拓更多细分方向工业客户，扩大出海客户范围；C端持续加大费用投放以培育品牌。
    盈利预测
    我们认为公司短期承压主要受下游连锁客户稳定性影响，同时C端产品推广力度较大致盈利能力下降。目前公司引入较多职业管理人进行组织改革，期待渠道放量效果；长期看粉末油脂业务在工业客户的开拓下预计稳增；咖啡业务经过培育期后期待放量；植物基业务增长取决于C端投放力度与效果。根据预告，我们调整公司2024-2026年EPS分别为0.26/0.41/0.49（前值分别为0.30/0.45/0.61）元，当前股价对应PE分别为49/31/25倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    食品安全风险；大客户合作终止风险；咖啡不及预期风险；产能利用率提升不及预期风险；C端开拓不及预期风险。

2024年业绩预告点评：Q4业绩符合预期，成本优势显著

永兴材料(002756)
    投资要点
    事件：公司发布业绩预告，24年归母净利10.3-12.3亿元，同减64-70%，扣非净利8.8-10.8亿元，同减67-73%；其中Q4归母净利0.6~2.6亿元，同减27-83%，环比-71~+28%，扣非净利1.1-3.1亿元，同减16-71%，环比-37~+81%，Q4非经常性损益主要为项目技改计提减值，符合市场预期。
    碳酸锂24Q4销量环比增加，25年产量受技改影响，26年新产能贡献增量。我们测算24全年碳酸锂销量2.6万吨左右，同减4%，其中Q4销量0.65万吨+，环增8%左右。公司1万吨碳酸锂冶炼产能技改项目于25年1月开工，建设期预计9个月，我们预计25年碳酸锂产量2.5万吨+；公司规划26年投产2万吨冶炼产能，总产能达5万吨。900万吨矿山改扩建项目有望于25年建成，我们预计25年原矿产量450万吨，对应3.5万吨LCE。盈利方面，24Q4含税均价7.6万元左右，我们测算Q4全成本5.2万元左右，环比基本持平，单吨利润1.3万元左右，贡献近0.9亿元扣非净利。
    特钢盈利能力优异，贡献稳定利润。公司特钢业务单吨盈利维持较高水平，我们测算24全年特钢贡献4.5-5亿元利润，其中Q4贡献1亿元以上利润，环比持平，25年将持续贡献稳定利润。
    盈利预测与投资评级：由于24年锂价已见底，预期25-26年价格中枢有望抬升，我们下调2024年盈利预测，上调2025-2026年盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为11.3/10.0/12.1亿元（原预期为11.4/7.5/12.0亿元），同比-67%/-11%/+21%，对应PE为19x/22x/18x，考虑公司资源优势突出，成本优势显著，维持“买入”评级。
    风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期

获国资青睐，数码印花设备龙头价值稀缺

宏华数科(688789)
    事件：2025年1月16日，公司持股5%以上股东宁波驰波与浙江省国有资本运营有限公司签署《股份转让协议》，宁波驰波拟通过协议转让的方式向国有运营公司转让其首次公开发行股票前持有的公司股份909.87万股，占公司总股本的5.07%。
    点评：
    稀缺价值获国资战投，提升公司抗风险能力。本次股份转让对价为63.30元/股，转让价款合计5.76亿。宏华数科全体董事、监事、高级管理人员通过宁波驰波间接持有宏华数科的全部股份及宏华数科核心技术人员通过宁波驰波间接持有的宏华数科股份数量的50%，不在本次股份协议转让计划内。股份协议转让完成后，宁波驰波及其一致行动人合计持有公司股份26.61%，国有运营公司持有公司股份5.07%，国有运营公司拟支持公司在涉及数字印花行业领域的全面发展，协同公司进一步做大做强，提升公司抗风险能力。
    数码印花加速渗透，股权激励目标彰显公司发展信心。24年以来纺织服装终端需求偏弱，传统批量印花方式难以满足快时尚需求拉动的多批次、小批量、短周期、高灵活性订单的增长，数码印花设备吸引力彰显，传统客户转型数码意愿提升，数码印花进入加速渗透阶段。公司2024年限制性股票激励计划业绩考核目标为“以2023年净利润为基数，2024年净利润增长率不低于30%；以2023年净利润为基数，2024年、2025年两年累计净利润增长率不低于200%”，充分彰显发展信心。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.25亿、5.53亿、7.38亿，同比分别增长30.6%、30.1%、33.6%，对应1月17日收盘价的PE分别为29.1X、22.4X、16.8X。公司数码印花设备+耗材商业模式优异，纺织领域受益下游客户加速转型趋势；核心喷印技术具备较强通用性，非纺领域拓展卓有成效，有望打造新的增长动能，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：下游纺服市场景气度不及预期、数码印花渗透率提升不及预期、技术迭代风险、新领域突破进度低于预期

拟增发收购水木天蓬剩余股权获交易所批准，加码布局有源设备领域

三友医疗(688085)
    事件：
    1月3日，公司发布公告，拟通过发行股份及支付现金方式为直接及间接购买水木天蓬剩余48.1846%股权并募集配套资金，交易价格为41567.57万元，通过直接和间接的方式合计持有水木天蓬100%股权。
    点评：
    整合主营业务，拓展产业链
    公司拟投资4.16亿元收购水木天蓬48.18%股权，收购完成后将持有水木天蓬100%股权。水木天蓬成立于2010年6月，是高新技术企业及北京市“专精特新”中小企业，深耕超声骨动力设备行业多年，掌握超声切割、生物组织识别技术等多项核心技术，截至2024年4月30日，水木天蓬在境内共持有专利技术81项，在境外共持有专利技术218项。水木天蓬2023年营业收入9268.77万元，净利润4161.36万元，收入规模、盈利能力均持续增长。公司收购水木天蓬后将整合超声骨刀业务，拓展公司产业链，使产品链条从骨科植入物延展到骨科有源手术医疗器械，最终实现为客户提供整体手术解决方案的战略布局。
    实现产品与终端客户协同效应，渠道资源共享与互补
    公司骨科植入物产品应用于骨科手术，水木天蓬超声骨刀是骨科手术中先进的切骨设备和工具，公司与水木天蓬的终端客户上具有重合性。骨科植入物团队与水木天蓬超声外科手术设备团队协同形成特色疗法，并获得了市场的一定认可。公司收购水木天蓬控制权后，通过渠道资源协同，形成完善的基于学术的市场推广体系，双方整体市场资源配置得到优化，市场推广效率有所提升。
    布局有源设备领域，拓展国际市场，推动业务的全球化发展
    公司持续推进精益生产，以现有产品线——脊柱、创伤及超声骨动力系统为基础，持续推进运动医学、骨科新材料、手术机器人等骨科相关领域的战略规划和业务布局，进一步提升公司研发实力和核心竞争力。在海外市场，公司依托子公司Implanet公司，将骨科植入物产品、超声骨刀产品及两者协同的创新疗法进行海外推广，有利于进一步拓展欧美高端骨科市场。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4.62/6.95/9.04亿元（2024/2025年前值分别为8.96/11.06亿元），归母净利润分别为0.37/1.90/2.66亿元（2024/2025年前值分别为1.95/2.81亿元），下调原因主要系集采降价影响以及春风化雨机器人的研发项目致研发费用增加，考虑到未来国内脊柱植入性市场稳定增长，公司脊柱产品核心竞争力突出，维持“买入”评级。
    风险提示：产品研发进度风险、收购公司业绩不及预期、政策风险。

航空装备硬核国家队，歼-35一机三型开启新成长

中航沈飞(600760)
    公司简介：
    中航沈飞是我国航空防务装备的主要研制基地，随着歼-35系列逐步进入放量列装，公司有望迎来新一轮高成长。深耕航空防务装备70余年，公司传承了航空报国的使命担当，从修理起家，见证了我国歼击机从一代向四代的飞跃，随着航空装备的放量列装，2017-2023年公司业绩稳健增长：营收自194.59亿元增至462.48亿元，CAGR为15.5%；归母净利润自7.1亿元增至30.1亿元，CAGR为27.3%。
    投资逻辑：
    公司是航空装备硬核国家队，完整型号谱系奠定竞争优势。1）为国铸剑：公司诞生于抗美援朝的炮火硝烟中，从修理飞机起步，见证从一代机到四代机的蜕变。2）公司产品全面配套，有望受益于空海军建设双景气：歼15-D与歼15-T首次亮相航展，歼-15家族以不断奋飞的姿态亮剑深蓝大洋，助理海军完成从“近海”向“远海”的转变；歼-16的服役亦大大增强了中国空军的综合作战能力。3）公司秉承航空工业“批产一代、研制一代、预研一代”传统，除了对已批产产品持续升级之外，四代机歼-35系列或即将步入收获期，而新一代飞机、无人机等更是顺应了未来作战趋势，有望奠定公司长期成长空间。
    歼-35一机三型亮相航展，空、海、军贸市场空间广阔。1）美国国防部计划采购2456架F-35飞机，预估总购置成本为3978亿美元；我国空军战略转型、海军走向深蓝，战斗机装备需求旺盛，参考F-35运营维护成本约为新机采购的3.57倍，我国军机维修市场空间广阔。2）军贸或成新蓝海，盈利能力高于内销：2023年洛马军机销售中军贸占比约1/3，截至2024年8月5日，美国F-35在手订单3542架，其军贸价格远高于内销。3）歼35系列一机三型有望步入收获期：歼-35A、歼-35舰载版模型亮相十五届中国航展，未来有望充分受益于空海军建设;公司四代机FC-31参加迪拜等地航展，军贸有望成为公司业绩新增长极。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测，2024/2025/2026年公司实现营业收入407.48亿/496.60亿/573.73亿元，同比-11.89%/+21.87%/+15.53%，归母净利润31.03亿/40.67亿/50.22亿，同比+3.18%/+31.06%/+23.49%，对应EPS为1.13/1.48/1.82元。参考航空航发主机厂2025年34-64倍PE估值，考虑到公司在我国航空装备建设领域的稀缺性、装备型号谱系完整性，给予2025年40XPE，目标价59.03元，给予“买入”评级。
    风险提示
    产业政策风险，产品定价风险，质量控制风险。

公司点评：成本持续领先，业绩高速增长

牧原股份(002714)
    公司近日发布业绩快报。2024年，公司预计实现净利润180-190亿元，上年亏损41.68亿元；归母净利润为170亿元-180亿元，大幅扭亏为盈；预计2024年第四季度归母净利润区间为65亿元-75亿元。
    生猪养殖完全成本持续领先，出栏量超过7000亿头。公司2024年生猪养殖业务达到既定销售目标上限，全年共销售生猪7160.2万头，同比增12.2%；其中，出栏商品猪/仔猪/种猪为6547.7/565.9/46.5万头。经简单测算，全年毛猪销售均价为16.49元/公斤，同比上涨13.91%；其中，第4季度出栏肉猪2146.3万头，同增27.71%；销售均价16.22元/公斤，同比上涨13.88%，环比下跌14.08%。成本方面，经简单测算，公司2024年全年肉猪养殖综合成本约7.06元/斤，同比下降约0.94元/斤，估计第4季度肉猪养殖综合成本约6.6元/斤。公司降本成效显著，成本控制在业内持续领先。盈利方面，估算2024全年头均盈利约296元，第4季度头均盈利约362元。2024年末，公司能繁母猪存栏量为351.2万头，同比增长13.3%。
    盈利预测及投资建议。我们预计，2024-2026年公司归母净利润188.09亿元/183.03亿元/152.33亿元，当前对应2025年PE为10.82x，上调至“买入”评级。
    风险提示：爆发重大疫病、猪价大幅波动、原料价格大幅波动等

中宠股份：内外销共振向上，盈利表现超预期

中宠股份(002891)
    事件：公司发布2024年业绩预告：2024年公司预计实现归母净利润3.6-4.0亿元（同比+54.4-71.6%），扣非归母净利润3.2-3.7亿元（同比+42.3-64.5%）；单Q4实现归母净利润中值0.98亿元（同比+73.7%），扣非归母净利润中值1.03亿元（同比+88.2%）。内销增长提速，外销盈利能力提升，汇兑贡献增量。
    点评：
    自主品牌成长提速，盈利稳步改善。多品牌共振向上，我们预计Q4内销增长进一步提速，伴随产品结构调整，降本增效项目持续落地，内销盈利能力逐步改善。顽皮24Q1末调整基本完成，100%鲜肉粮动销优异，Q3小金盾猫粮重磅上新，线下陆续上市冻干羊奶棒等多款新品，顽皮增长持续提速，客单价明显提升。领先全年保持高速增长，与国民爆剧IP“甄嬛传”官宣合作，烘焙猫粮新品蛋黄兔口味上线；Zeal保持高速增长，拥有0号罐、风干粮等多款热门产品。
    外销订单稳健增长，自主品牌增长靓丽，海外产能布局领先。我们判断Q4外销增长平稳、出口&海外子公司均表现靓丽，海外产能稳步释放、带动外销业务净利率抬升。根据海关总署，24Q4（10-11月）我国宠物食品出口金额同比+21.2%、需求景气延续。美国、加拿大、新西兰基地逐步扩张释放增量，自主品牌出海提速，海外成长空间可期。截至2024年8月，公司已在全球拥有22间宠物食品生产基地，产品已出口至全球五大洲82个国家和地区，自主品牌出口至全球五大洲68个国家和地区。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.8亿元、4.4亿元、5.4亿元，对应PE为31.0X、26.9X、21.7X。
    风险因素：品牌竞争加剧、产线投放不及预期、贸易摩擦风险

国内存储模组龙头，加码布局先进封测

佰维存储(688525)
    投资要点：
    国内存储模组龙头企业，研发封测一体化提升竞争力。佰维存储主要产品为存储器，主要服务为先进封测。存储器产品包括嵌入式存储、PC存储、移动存储、工车规存储和企业级存储，其中嵌入式存储、PC存储和移动存储贡献了公司九成以上的营收，并广泛应用于智能终端、数据中心、智能汽车等多个高增长领域。同时，公司围绕存储器上下游产业链，构筑了研发封测一体化布局。作为国内存储模组龙头，2024年6月，公司凭借出色的创新能力与优异的业绩成长性，成功入选“科创50”指数样本股。
    行业周期复苏叠加AI浪潮，公司存储主业持续增长。24年三季度以来受需求疲软、渠道去库存、客户备货谨慎等影响，短期存储价格处于回调阶段，预期将继续磨底到25年一季度。在全球维持宽松货币政策的宏观背景下，随着CSP采购高峰到来、AI存储应用需求增长、下游库存不断消化、原厂转线及计划新一轮减产，我们认为存储行业有望再次迎来春天，存储价格25年有望止跌回升，周期复苏趋势不变。佰维存储占据存储器应用的关键能力和布局，推出千端千面的存储产品：在嵌入式存储领域具备小尺寸、低功耗、高性能优势，在PC存储和移动存储领域具有高性能、高品质的特点，在工车规存储领域已实现车规认证和头部企业的量产交付，在企业级存储领域前瞻布局企业级SSD、RD内存条和CXL内存模组，公司产品和品牌竞争力持续提升。
    AI算力时代，先进封测迎来加速发展，公司加码布局第二增长曲线。随着硅芯片将达到物理极限，通过缩小晶体管实现芯片性能提升成本越来越高，先进封装成为延续摩尔定律的最佳选择之一，全球先进封装市场规模有望从2023年的468.3亿美元增长到2028年的785.5亿美元，CAGR达10.9%。公司前瞻布局先进封测，以子公司泰来科技作为先进封测及存储器制造基地，同时在东莞松山湖投资建设晶圆级先进封测制造项目，总投资额为30.9亿元，预计2025年投产，届时将具备月产2万片12寸晶圆的封测能力，填补大湾区在晶圆级先进封测产业的空白，满足先进存储器和区域市场的封测需求，助力大湾区打造集成电路第三极。
    盈利预测、估值分析和投资建议：随着存储行业的周期复苏，佰维存储作为存储模组龙头，有望通过全系列、差异化的产品体系及服务，进一步提升市场份额。同时公司积极布局先进封测领域，开拓第二增长曲线，推进大湾区半导体产业的补链与强链，确保公司在AI和后摩尔时代竞争优势，实现长期稳健的增长。预计公司2024-2026年归母公司净利润3.42/5.84/7.84亿元，同比增长154.8%/70.8%/34.2%，对应EPS为0.79/1.35/1.82元，PE为74.2/43.4/32.4倍，首次覆盖给予“增持-A”评级。
    风险提示：市场需求不及预期风险，存货跌价风险，研发不及预期风险，供应链风险，半导体设备进口受限风险。

中铝旗下铅锌龙头，优质资源静待注入

驰宏锌锗(600497)
    坐拥全球顶级铅锌矿山，具备较强盈利能力
    截止2023年末，公司铅锌出矿品位15.38%，行业平均值6.55%，行业最优值28%，来自公司驰宏会泽矿业。对比国际和国内主要铅锌矿山企业，公司铅锌矿山品位明显高于同行业，在全球范围内都是稀缺资源，矿山金属生产成本远低于行业平均水平。公司会泽、彝良两座矿山产量占公司矿山金属总产量80%，这两座矿山采选成本位于全球锌矿山成本曲线前10%。公司目前拥有铅锌金属产能42万吨/年，冶炼产能63万吨/年，拥有锗产品含锗产能60吨/年。
    锌矿山产能将见顶，加工费历史低位
    全球锌矿山生产能力即将见顶，根据WoodMackenzie数据，2022-2026年，全球锌精矿生产能力年化增速3.7%，矿山的生产能力预计将于2026年达到峰值，不过根据历年经验，矿端增量大多不及预期。加工费方面，据百川盈孚统计，2024年我国精炼锌累计产量预估567.2万吨，同比下滑4.47%，年初新疆紫金锌合金项目和河池南方二期项目完成投产，产能虽有增长，但全年国产锌精矿供应紧缺形势严峻，进口锌精矿同比回落，2024年锌精矿进口较去年累计同比减少14.98%，加工费处在历史低位水平，亏损逐渐加深炼厂生产意愿不足，8月中旬国内冶炼厂达成减产共识，年内精炼锌产量同比下滑。去年锌精矿加工费一直处于低位，即使考虑“二八分成”，锌冶炼利润也并不丰厚，迫使冶炼厂减产。
    根据WoodMackenzie数据，由于低基数的影响，2025年全球精炼锌供应增速为7.4%，低于锌精矿10.0%的增速水平。需求端给出2.9%的年化需求增速，以此测算2025年全球精炼锌供应短缺43万吨。而当前锌市场是高库存，国外精炼锌可交割库存高位，国内锌精矿库存较低。若精炼锌出现短缺，产业链去库可化解。我们认为今年全球锌供需格局较为健康，锌价有望维持在较高水平。
    背靠中铝集团，步入加速扩张期
    公司是中铝集团旗下唯一以铅锌为主业的上市平台，中铝集团及中国铜业已筹划铅锌采选冶同业竞争的整合工作，公司有望迎来加速发展期。公司力争十四五末保有铅锌资源储量不低于5000万金属吨，矿山金属产量保底80万吨/年（力争100万吨/年），铅锌冶炼产能100万吨/年（力争136万吨/年）；年营业收入300亿元；年利润总额40亿元。目前，公司西藏鑫湖产能爬坡，金欣钼业待建，金鼎锌业、云铜锌业待注入。
    风险提示：项目建设进度不达预期；有色金属价格表现不及预期。
    投资建议：维持“优大于市”评级
    预计2024-2026年营业收入分别为222.3/231.1/237.3亿元，归母净利润分别为18.53/20.43/22.40亿元，同比增长29.3%/10.2%/9.7%，摊薄EPS分别为0.36/0.40/0.44元，当前股价对应PE为15.5/14.1/12.8X。通过多角度估值，我们认为公司合理估值区间在6.42-7.22元之间，2025年动态市盈率在16-18倍之间，相对于公司目前的股价有14%-28%左右的空间，对应总市值在327-368亿元之间。我们认为公司是国内铅锌行业龙头，拥有全球最优质铅锌矿山，盈利能力强，有望借助控股股东整合铅锌采选冶实现加速扩张，充分受益于锌价上行周期，维持“优大于市”评级。

2024年业绩快报点评：业绩增长稳健，毛利率稳中有升

华测检测(300012)
    投资要点
    2024年Q4营收、归母净利润同比增长11%，公司经营持续稳健
    公司发布业绩快报：2024年公司实现营业收入61亿元，同比增长8.5%，归母净利润9.3亿元，同比增长2.6%，扣非归母净利润8.7亿元，同比增长11.4%。2024年非经常性损益约0.61亿元，同比减少0.65亿元，主要系政府补助减少影响。2024年Q4公司实现营业收入17亿元，同比增长10.6%，归母净利润1.9亿元，同比增长10.8%，扣非归母净利润1.7亿元，同比增长65.0%。2024年受内需整体偏弱影响，第三方检测服务行业整体承压，华测检测作为龙头，阿尔法属性明显：（1）于生命科学、贸易保障等传统领域保持竞争优势，深挖如宠物食品、新能源等新兴细分市场需求，（2）主动加码半导体等战略赛道，打造第二成长曲线，（3）完善海外布局，提高国际影响力。2024年9月末以来，我国宏观调控政策进行重大调整，密集推出了一系列重要举措和增量政策，看好检测服务行业需求回升，2025年公司业绩有望持续增长。
    毛利率稳中有升，精益化管理成效显著
    2024年公司综合毛利率为49.5%，同比提升1.4pct，归母净利润率15.4%，同比下降0.9pct；单Q4公司综合毛利率45.8%，同比提升4.0pct，归母净利润率11.3%，同比基本持平。公司通过精益管理和数字化、智能化手段提高运营效率，毛利率稳中有升，净利率则阶段性受到政府补助减少影响。我们认为公司精益管理仍在推广早期，后续随成熟经验复用、内需复苏带动实验室产能利用率提升，盈利能力仍有提升空间。
    前瞻性新兴业务布局叠加国际化战略，看好公司长期增长
    我国检测行业小散弱现象明显，头部企业有望凭借资金、管理优势吸收整合资源保持增长，公信力保证强者恒强。公司已战略性：（1）布局低空经济：华测较早布局航空服务领域，是中国商飞、中国商发认可的第三方检测实验室。目前已在深圳、广州、上海等航空及低空经济产业集群布局产能，可为民用有人驾驶和无人驾驶航空器等提供各类试验。（2）加码半导体检测：公司2022年末收购蔚思博，当前蔚思博正处于转型投资期，管理团队优化调整、产能爬坡，后续有望释放业绩。（3）推进国际化战略：2020年收购新加坡Maritec，进军国际船用油检测市场，2021年收购德国易马90%股份，进军汽车检测全球化，2024年收购希腊NAIAS、常州麦克罗泰克，加码全球航运绿色能源和PCB检测。海外市场拓展将为公司中长期增长提供支持。
    盈利预测与投资评级：公司2024年业绩部分受政府补助同比减少影响，出于谨慎性考虑，我们对2024-2026年的公司盈利预测分别下调为9.3（原值9.6）/11.0（原值11.4）/12.8（原值13.4）亿元，当前市值对应PE为21/18/16X，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济及政策变动、实验室投产不及预期、并购后协同效应不及预期。

全年业绩超预期，募投项目顺利投产

聚灿光电(300708)
    事件描述
    2025年1月8日，公司发布2024年度业绩预告，预计2024年净利润为1.95-2.15亿元，同比增长60.95%-77.46%，同时发布利润分配提议，每10股派现金股利1.6元。1月12日，公司发布募投项目投产公告，公司“年产240万片红黄光外延片、芯片项目”已于1月11日正式投产运行，全面达产后，将形成年产240万片红黄光外延片、芯片的产能，预计年均营收增超6亿元，年均利润总额增超1亿元。
    事件点评
    全年业绩超预期，高端产品产销两旺。受益于商演、文旅等需求恢复，市场终端需求持续回暖，公司产能释放叠加产品定位、市场需求精准把握，以高光效照明、车用照明、背光等为代表的高端产品产销两旺，公司产能利用率、产销率保持一贯高位，同时公司强调精细化管理，加强生产效率提升和费用管控，规模经济下，公司2024年净利润和扣非净利润同比大幅增长。
    募投项目顺利投产，公司竞争力明显增强。公司当前产品为氮化镓基的蓝绿光芯片，募投项目产品为砷化镓基的红黄光芯片，募投项目投产后，公司产品品类将显著增加，公司产品应用范围也将从照明、背光扩增到直显市场。此外，显示屏需要红黄光芯片与蓝绿光芯片配合形成RGB模组，公司红黄光芯片将助力蓝绿光芯片市场的开拓，和提升公司在Mini/MicroLED新型显示等快速增长的显示细分市场竞争优势。
    全色系LED芯片供应商，推动业绩持续增长。随着募投项目的投产，公司实现产品在照明、背光、显示三大应用领域的全覆盖，同时也标志着公司从高品质照明、背光产品为基础向高阶显示产品转变的战略调整。展望未来，凭借全色系LED芯片生产、销售的优势，公司能更好地满足下游市场需求，扩大公司市场份额、巩固市场地位。而且红黄光芯片技术难度较大，能带动整体销售价格提升，回报较高，叠加协同效应带来的蓝绿光芯片销售，将显著增厚公司业绩。
    投资建议
    预计公司2024-2026年EPS分别为0.31\0.39\0.50，对应公司1月13日收盘价13.1元，2024-2026年PE分别为42.9\34.0\26.1，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    募投项目达产进度不及预期；下游终端需求不及预期；募投项目产能消化风险；行业技术更新风险；市场竞争加剧风险。

2024年业绩预增公告点评：Q4生物柴油价格环比上升，重视新加坡船燃需求

卓越新能(688196)
    公司发布2024年年度业绩预告：2025年1月15日，公司发布2024年年度业绩预告公告，表示经公司财务部门初步测算：（1）预计2024年年度实现归属于母公司所有者的净利润1.5亿元左右，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加0.71亿元左右，同比增加90.81%左右。（2）预计2024年年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润1.4亿元左右，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加0.32亿元左右，同比增加29.56%左右。
    受益于2024Q4国际市场生物柴油价格环比回升，公司全年业绩同比增加。
    公司在公告中提到，公司2024年度经营业绩较上年同期有所增长，主要系第四季度国际市场生物柴油价格环比回升，公司原料采购成本控制合理。从产品价格来看，根据金联创数据统计，2024年第四季度，欧洲日度Ucome离岸平均价为1328.32欧元/吨，东南亚日度生物柴油离岸平均价为1227.36美元/吨，前两者环比2024年第三季度分别增长9.65%、16.01%，同比2023年第四季度分别增长10.40%、33.24%。从原材料价格来看，2024年第四季度国内地沟油日度平均价为5107.46元/吨，环比2024年第三季度-3.37%，同比2023年第四季度-2.39%。在产品价格上涨、原材料价格下跌的双重影响下，产品价差拉大：
    在考虑一个月库存水位的情况下，2024年第四季度国内Ucome日度平均价差为3999元/吨，该数据2024年第三季度为3040元/吨，2023年第四季度为3420元/吨，即2024年第四季度价差环比变动+959元/吨，同比变动+580元/吨。
    重视新加坡船燃需求，期待新加坡子公司添砖加瓦。新加坡作为生物燃料新兴市场已崭露头角。2024年12月，新加坡生物混合燃料使用量达10.65万吨，较年初增长135.10%，生物燃料占总燃料的比例达2.2%，较年初上升1.3pct，增长势头较强。新加坡港战略位置重要，船燃加注需求大，发展生物燃料的机会也对应较高。鉴于其拥有国际大港这一天然优势，看好新加坡未来生物燃料的需求潜力。卓越新能2024年7月26日发布公告称新加坡卓越目前已通过招投标方式，中标购得一家从事生物燃料生产企业物业的使用权，公司将在现有装置基础上，通过工艺装备优化提升等改扩建，形成年产20万吨生物柴油规模，预计在2025年一季度先行完成首期年产10万吨生物柴油工程并投入生产运营。期待新加坡子公司为公司业绩增长做出贡献。
    投资建议：基于公司主要业务生物柴油向好发展、产品价差走高，并积极推进海外基地建设，我们看好公司未来业绩增长，预计2024-2026年归母净利润分别为1.50/3.15/3.99亿元，对应EPS分别为1.25/2.63/3.33元，对应现价（2025年1月17日）PE为27/13/10X，维持“推荐”评级。
    风险提示：公司产能投放不及预期，海外市场需要不及预期，产品价格波动。

公司2024年度业绩预告点评：预告归母净利润增长61-77%，募投项目投产运行

聚灿光电(300708)
    事件：
    2025年1月8日，公司发布2024年度业绩预告：2024年公司实现归母净利润为1.95-2.15亿元，同比增长60.95%-77.46%，实现扣非净利润为1.85-2.05亿元，同比增长52.18%-68.63%。
    点评：
    公司2024年归母净利润预告同比增长60.95%-77.46%，扣非净利润同比增长52.18%-68.63%，整体经营向好。2024年公司预计实现净利润为1.95-2.15亿元，扣非净利润为1.85-2.05亿元。我们分析认为，得益于商业活动、文化旅游、大型商演和运动赛事等需求恢复，市场终端需求持续回暖，公司产能释放叠加产品定位、市场需求精准把握，以高光效照明、车用照明、背光等为代表的高端产品产销两旺。公司产能利用率、产销率保持高位，公司业绩快速增长，整体经营向好。
    未来几年Mini LED市场有望迎来放量，2023年至2028年的复合年增长率（CAGR）为84%，公司开发Mini/Micro LED芯片目标产品。Mini LED在新能源汽车市场中受到青睐，已实现车载市场落地；在新型的VR头显等市场中，随着各种交互感、智能化技术的发展，Mini LED背光崭露头角。未来几年Mini LED市场有望迎来放量。在不同细分市场上，LED技术在生活、农业、安全等领域加速渗透、多元化发展。据TrendForce预计，到2028年，Micro LED芯片的产值将达到5.8亿美元，2023年至2028年的复合年增长率为84%。公司开发的Mini/Micro LED芯片目标产品可广泛应用新一代信息技术显示市场，如车载显示、超大型显示以及AR、可植入器件等。
    “年产240万片红黄光外延片、芯片项目”即将投产，公司正式转型为全色系LED芯片供应商。根据公司2025年1月12日公告，公司募集资金投资项目“年产240万片红黄光外延片、芯片项目”目前已具备投产条件，全资子公司聚灿宿迁已于2025年1月11日举行项目投产仪式并开始投产运行。项目全面达产后，公司将形成年产240万片红黄光外延片、芯片的产能，年均营业收入增加超6亿元，年均利润总额增加超1亿元。该募投项目的投产，标志着公司产品品类显著增加，公司正式转型为全色系LED芯片供应商。全色系产品对于公司提升市占率、巩固市场地位、拓展利润增长点具有积极推动作用。
    公司盈利预测及投资评级：公司是国内领先的LED芯片企业，随着未来MiniLED产能不断扩大，公司业绩有望持续增长。预计2024-2026年公司EPS分别为0.32元，0.40元和0.52元，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）募投项目无法达到预期效益的风险；（2）市场竞争加剧风险；（3）技术迭代风险。

2024年业绩预告点评：受Northvolt破产影响，Q4业绩低于预期

当升科技(300073)
    投资要点
    事件：公司发布业绩预告，24年归母净利4.5-5.2亿元，同减73-77%，扣非净利2.6-3.2亿元，同减84-87%；其中Q4归母净利-0.14~0.56亿元，同减87-103%，环减68-108%，扣非净利-0.62~-0.02亿元，同减101-118%，环减102-159%，低于市场预期。
    三元：24Q4出货环比持平，受减值及海外占比下降影响，扣非亏损。出货端，我们测算24全年三元正极出货4万吨+，同减30%左右，其中Q4三元出货1万吨左右，环比持平，我们预计25年有望恢复增长。盈利端，我们测算Q4三元正极单吨扣非亏损0.3万元左右，海外客户Northvolt破产预计产生减值影响，若加回，单吨扣非利润0.7万元左右，环减30%，主要由于Northvolt订单取消，导致海外订单占比有所下降。25H2海外订单有望释放，我们预计25年盈利水平维持1万元/吨左右。
    铁锂：24年出货规模持续提升，24Q4扭亏，25年将盈利。出货端，我们测算24全年铁锂正极出货5-6万吨，其中Q4铁锂出货2-3万吨，我们预计25年出货近10万吨，增量明显。盈利端，我们预计24Q4铁锂业务扭亏，25年有望实现盈利。
    盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润4.9/6.0/7.3亿元（原预期6.7/8.3/10.3亿元），同比-75%/+24%/+22%，对应24-26年40x/32x/27xPE，考虑剔除减值影响，公司盈利仍好于市场平均水平，且25年海外客户占比有望进一步提升，维持“买入”评级。
    风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

长江电力专题报告：何以长电 三轮重估与当下驱动

长江电力(600900)
    长江电力2016年之后的超额收益， 实际上是由三段价值重估“拼起来” 的， 把握内在驱动力对未来投资意义重大
    长江电力是一只很与众不同的股票， 透明的财务报表与极简的商业模式让人略感乏味， 却可以拥有长期超额收益。 如果说超额收益只能来自预期差， 长江电力的预期差并不好找， 因此无论是复盘还是展望， 都与传统的研究框架相去甚远， 导致投资节奏难以把握
    从涨幅对比图来看， 长江电力2016年之前股价走势与沪深300趋同， 2016年之后持续跑赢， 不过， 这仅仅是视觉效果带来的错觉。 长江电力的超额收益实际上是由三段价值重估“拼起来” 的， 我们认为三段重估的驱动力对当下均有指导意义， 其中第三段尚在进行中
    分段来看， 长江电力首次趋势性跑赢指数是2015年下半年至2016年初， 在此前后走势均与沪深300重合
    长江电力的业绩增长主要来自资产注入， 但是水电站建设的计划性极强， 且三峡集团早有注入承诺， 因此资产注入不存在预期差。 无论是2009年三峡电站整体上市（ 2008年公告） 还是2016年初溪向注入（ 2015年公告） ， 资产注入本身都没有带来公司股价的超额收益
    长江电力首次趋势性跑赢指数是2015年下半年至2016年初， 市场大跌期间公司股价跌幅很小。 此轮跑赢并非风格因素， 否则涨跌同源，市场回暖后公司应该跑输。 但是在此轮之前及之后数年时间， 公司股价走势均与沪深300走势重合， 说明超额收益来自一轮价值重估
    我们认为长江电力第一轮重估的最大驱动力是业绩可预测性大幅提升， “四库联调” 加持下， 盈利预测的偏差显著降低
    从DCF模型来看， “超预期” 包括分子端业绩超预期增长或分母端风险超预期下降， 对于长江电力， 股价上涨大部分时候都来自风险的超预期下降。 溪向电站注入后， 上下游电站“四库联调” 大幅提升了业绩的可预测性， 我们认为这是估值提升的核心原因（ 之一）
    可以从两个角度观察： 1） 从公司剔除金融资产和投资收益后的经营性ROE来看， 2016年之前公司业绩波动受来水波动影响较大， 而2016年之后振幅显著减小； 2） 从盈利预测的准确性来看， 2016年之前wind年一致预期经常随季报修正， 且最终结果经常低于预期；而2016年之后， 不仅业绩预期修正次数减少， 准确性也大幅提升， 尤其是刚注入的2016-2018年， 实际业绩均略超市场预期
    在折现率下降逻辑下，尤其是无风险利率与信用利差的变化对所有水电公司“一视同仁”，过去两年水电板块性行情明显。但是展望未来，随着宏观环境与竞争格局变化，我们认为不同公司走势可能分化，建议更多关注资产本身，聚焦核心资产
    水电的最大优势是“终端同质化商品中的少数低成本供给”，但是水电板块内部仍有相对成本梯度，广义成本包括流域来水稳定性（影响从用户侧角度看的综合用电成本）、地理位置（影响输电成本）等。此外，竞争格局直接影响电力公司的谈判地位
    长江电力：下游送电区域最为多元（见下表），白鹤滩、乌东德市场化程度较高，一对多外送使得公司整体电价安全性更高
    雅砻江水电（国投电力持股52%、川投能源持股48%）：现有水电1920万千瓦，其中锦官电源组（1080万千瓦）中640万千瓦送江苏、200万千瓦送重庆，240万千瓦留四川；杨房沟150万千瓦外送江西，外送电源合计比例约为50%，电价受江苏电价签约结果影响
    华能水电：根据云南电网2025年优先发电计划，2025年澜沧江下游电站送广东297.77亿千瓦时（普侨直流、楚穗直流等线路），澜沧江上游电站送广东200亿千瓦时。参考华能水电2023年上网电量1062亿千瓦时，外送占比接近50%，从机制上看，预计电价平稳
    我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为328.2、 346.6和362.7亿元， 当前股价对应PE 22、 20、 19倍， 维持“买入” 评级。
    风险提示：
    1）收益率受到利率环境的影响，包括无风险利率、信用利差以及权益市场的机会成本，折现率是公司估值最重要的因素；
    2）短期来水存在不确定性，虽然长期看，来水波动对水电公司股价影响很小，但是短期可能引发交易性冲击；
    3）非权益法核算的金融资产股价发生大幅波动；
    4）电价政策出现不利调整，政策风险很难量化，但是对于公用事业公司，电价机制以及监管层态度对权益资产投资价值影响较大

深耕内镜上游，整机业务打开成长空间

海泰新光(688677)
    投资要点：
    光学业务为基石，绑定大客户深化产业链布局。海泰新光2003年成立，聚焦医用内窥镜和光学产品业务，经过多年探索，形成光学技术、精密机械技术、数字图像技术和电子技术等四大技术平台，与全球头部器械品牌史赛克深度合作，提供高清荧光内窥镜、摄像适配镜头和荧光光源模组等，基于核心原器件的积累，公司布局整机业务，纵向拓展产业链。
    外科微创化促进硬镜普及，荧光技术迭代引领变革。硬镜主要用于普外科、耳鼻喉科、泌尿外科、骨科等科室，随着外科手术微创化趋势明显，各类硬镜在临床应用逐步普及，弗若斯特沙利文数据显示，2024年，全球及国内硬镜市场分别为72亿美元和110亿元，其中荧光硬镜分别为39亿美元和35亿元，荧光硬镜因具备更深
    层显影、术中显影效率高等优势，国内外均对原有成熟白光技术进行替代。
    技术积累深度绑定头部客户，境外库存压力缓解业务重回正轨。公司基于四大技术平台，在光学镀膜、光学装配、精密光学加工、ISP图像处理等工艺/技术中持续打磨，奠定供应链上游领先位置，与史赛克合作程度不断深化，参与2008年以来历代内窥镜系统核心光学部件的研发和量产，并作为多个组件唯一设计、生产供应商。2017-2023年，公司与史赛克销售自1.19亿增长至2.79亿，销售占比稳定在60%左右水平，随着境外库存的逐步出清，公司有望随史赛克全球推广步伐加快，实现收入端快速增长。
    盈利预测与评级：我们预计2024-2026年公司收入分别为4.32/5.86/7.37亿元，同比增长-8.20%/35.67%/25.75%；2024-2026年归母净利润分别为1.15/2.07/2.71亿元，增速分别为-20.83%/79.50%/30.84%，当前股价对应的PE分别为40x、23x、17x。选取同为内窥镜赛道公司的开立医疗、澳华内镜，以及医疗器械上游供应商美好医疗作为可比公司。基于公司在内镜上游组件积累丰富，整机产品持续打磨成型，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。单一客户占比过高风险、新产品推广不及预期、市场竞争加剧风险。

安徽火电龙头，机组投产放量可期

皖能电力(000543)
    投资要点
    推荐逻辑： 1、动力煤价低位运行， 成本端延续改善。 预计明年动力煤供需有望延续宽松格局， 秦皇岛动力煤价有望维持在 760 元/吨， 有望带动公司毛利率进一步修复。 2、 公司在建装机持续扩张。 公司控股在建新疆西黑山英格玛电厂与钱营孜电厂合计232万千瓦预计将于2024年底投产， 截至目前参股在建机组664万千瓦，公司装机持续扩张带来业绩提升。 3、省内电力供需偏紧，对电价形成支撑。 安徽省内电力需求旺盛，火力发电为省内主要发电电源， 对电量电价形成支撑。
    安徽龙头火电企业， 参股优质火电资产。 公司为皖能集团下电力主业资产的整体运营平台。 截至 2023 年底，安徽省省调火电装机容量为 4178 万千瓦，其中皖能电力控股在运的省调机组装机容量占据了 22.8%，位居省内第一。此外， 2019年公司参股神皖能源，增加权益装机容量约 500万千瓦， 另参股淮北涣城发电有限公司、中煤新集利辛发电有限公司、淮北申皖发电有限公司等优质煤电资产。
    安徽省内电力需求不断，煤价下行改善火电成本。 安徽省经济的快速增长带动了省内电力需求的持续攀升， 2020-2023 年，省内用电量 CAGR达 8.7%， 充裕的电力需求对电量电价形成较强的支撑。 11月中旬至今秦皇岛动力煤价维持在 760元/吨， 24Q1-Q3公司毛利率达 12.3%， 较 2023年提升 5.4pp， 伴随动力煤价低位运行和公司长协煤覆盖率的提升，公司毛利率有望进一步修复。
    电改加速， 公司盈利稳定性提升。 长期来看火电作为可调节性能源有望享受溢价，伴随现货市场交易运行的完善，辅助服务市场定价有望逐渐理清。截至 2024年11 月，安徽电力调峰辅助服务市场实现调峰费用/调峰电量分别为 7.5亿元/17.2亿千瓦时， 同比分别+145%/+94%， 据测算，我们预计公司全年有望实现辅助服务收入 1 亿元， 公司盈利有望多元化带动稳定性提升。
    火电装机容量持续扩张，新能源项目增添新动力。 公司近年来不断扩张火电装机容量， 2020-2024上半年，公司火电装机由 821万千瓦增长至 1175万千瓦， 公司当前控股在建机组新疆西黑山英格玛电厂（ 132 万千瓦）与钱营孜电厂（100万千瓦）预计将于 2024年底投产，约占当前火电装机容量的 19.7%。 此外， 公司还通过收购环保发电和抽水蓄能资产，推动火电与新能源协调发展。
    盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026 年归母净利润复合增速达 19.2%，基于公司未来在建装机落地投产，叠加煤价低位运行、火电溢价等因素，给予 2025年 10 倍 PE，对应目标价 10.30 元，给予“买入”评级。

国货美妆龙头地位稳固，看好平台化矩阵化发展

珀莱雅(603605)
    国货美妆龙头地位，高质量发展静待修复
    珀莱雅作为国货美妆龙头品牌，双十一期间的靓丽表现表明公司多品牌矩阵+大单品策略优势凸显，主品牌高质量升级，多平台销量领先，子品牌在彩妆、高端头皮洗护等细分领域推出多款热门大单品。公司整体维持稳健增长态势，但考虑到基数较高，且公司于2024H2进行管理层换届调整，仍处于新增长周期的蓄力阶段，我们小幅下调盈利预测，预计2024-2026年营收同比增长22.6%/15.0%/14.0%至109.16/125.57/143.15亿元（前值为116.03/145.27/174.46亿元），归母净利润同比增长27.5%/18.5%/16.2%至15.22/18.03/20.96亿元（前值为15.52/19.23/23.16亿元），对应PE分别为23X/19X/16X。综合短期销量表现和中长期品牌矩阵规划，我们看好珀莱雅增长持续性，当前股价对应2024年23XPE，位于历史估值相对低位，维持“买入”评级。
    主品牌多渠道登顶，大品牌均衡发力
    珀莱雅2024年第四季度销量多平台表现亮眼，其中天猫GMV达到29.47亿，同比增长6.19%。根据公司官方战报，2024年双十一期间，珀莱雅品牌继续领跑国货美妆，成交额稳居天猫美妆品牌、抖音美妆品牌和京东国货美妆品牌TOP1，在三个平台分别同比增长10%+/60%+/30%+。分品类看，珀莱雅已形成红宝石、双抗、源力、能量四大系列，其中红宝石系列的水乳、面霜单品在双十一期间抖音GMV均突破1亿元，随着大单品拉动销量，珀莱雅有望维持稳定增长。
    品牌矩阵持续完善，看好未来增长动能
    除主品牌珀莱雅外，公司旗下彩棠、Off&Relax、悦芙媞等品牌已覆盖护肤、彩妆、洗护等多条赛道，针对不同消费者群体，满足多细分市场需求，未来有望贡献更多销量。
    1）彩棠：专为中国面孔定制的彩妆品牌，凭借中式美学设计受到消费者喜爱，24年双十一期间荣获天猫彩妆品牌和京东国货彩妆品牌TOP2，三色修容盘、三色遮瑕盘等多个大单品斩获品类榜首。
    2）Off&Relax：以“亚洲头皮健康专家”为定位的洗护品牌，打造了多款爆款单品，其中OR蓬松洗发水双十一期间天猫销量达到40万+，位列个护超级必买榜第二名。
    3）悦芙媞：专为油皮研制的护肤品牌，主打高效、安全的护肤理念，销售额保持高速增长，双十一期间天猫、京东、拼多多GMV分别同比增长20%+/80%+/100%+。
    风险提示：宏观经济波动风险、新品推广不及预期、市场竞争加剧风险等

公司事件点评报告：费投加大致利润承压，关注后续改革效果

金种子酒(600199)
    事件
    2025年1月16日，金种子酒发布2024年业绩预亏公告。
    投资要点
    业绩不及预期，利润承压明显
    根据预告，2024年归母净利润预计为-2.91~-2.01亿元，去年同期为-0.22亿元；扣非归母净利润预计为-3.00~-2.10亿元，去年同期为-0.58亿元，业绩承压明显，亏损幅度扩大。2024Q4归母净利润预计为-1.91~-1.01亿元，去年同期为0.13亿元；扣非归母净利润预计为-1.89~-0.99亿元，去年同期为-0.09亿元。
    收入表现疲软，加大费用投放
    公司短期受到产品调整与终端需求疲软影响，同时加大费用投放致业绩承压。收入端，公司3月对底盘系列产品涨价致柔和等产品终端接货意愿下滑，产品动销表现疲弱，其中皖北、皖中、阜阳等市场影响明显。费用端，公司加大费用投放：1）通过中国力量IP、开窖节、演唱会、重点市场线上户外投入等活动，加大馥合香系列品牌打造力度；2）持续加大消费者培育；3）加大核心终端建设投入，达成近万家TOP烟酒店深度合作；4）提高经销商支持与投入。
    盈利预测
    华润入驻后对管理、渠道和产品等体系对公司进行积极的变革调整，短期看在经营层面产生一定的摩擦，且品牌培育仍需时间积淀；长远看华润的市场化考核机制完善及管理团队的学习、纠偏能力强，整体发展方向向好。基于当前终端需求疲弱，以及公司剥离药业销售业务，我们调整公司2024-2026年EPS分别为-0.04/0.03/0.14（前值为0.08/0.29/0.42）元，当前股价对应2025-2026年PE为373/84倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、华润赋能情况不及预期、渠道拓展与品牌培育节奏不及预期等。

本土化及产品创新优势凸显

匠心家居(301061)
    产品创新是公司较为核心竞争力
    美国智能家具行业竞争虽然比较充分，但始终讲究规则，公司创新和知识产权成果可以得到比较好的保护。公司核心竞争力在于对创新有着坚定的信念、追求和始终如一的贯彻执行，不怕困难，不追求“弯道超车”。
    公司创新不是简单的行业内的改变和升级，公司始终追求原创设计，敢于并善于进行不同行业的科技与技术整合。在公司国际团队和内部垂直整合能力的加持下，创新的速度和效率相对较高。
    积极参与和客户有关的各种慈善、社区活动，助力本土化
    随着客户数量的增加、与客户之间互动的不断增多，公司开始积极参与和客户有关的各种慈善捐赠及社区活动，包括但不限于：
    City of Hope（希望之城）；ADL（Anti-Defamation League，反诽谤联盟）；AHA（American Heart Association，美国心脏学会）；American HomingFurnishings Hall of Fame（美国家居业名人堂基金会）；Habitat for Humanity（国际仁人家园）。
    公司高层会尽可能地亲自参加此类活动，每一次都因为MOTO是“主要的赞助商”而受到客户及以上慈善机构的认可、尊重与感谢。这既有利于加强与客户之间的纽带，也持续有效地展示、提高MOTO的公司及品牌形象。真正为匠心产品买单、喝彩的还是形形色色的美国消费者。
    日后，随着匠心品牌推广的进一步深化，公司考虑自主地参与各种有关联、有意义的慈善捐赠及社区活动，做到多好合一：产品好、团队好、价值观好、形象好，更加有效地在消费者心中树立美好的品牌形象。
    我们认为，对于出口公司，较好的本土化是争取订单及提高品牌中份额的有力支撑；此外，持续创新能力也是提高供应链议价能力的充分保证。展望2025出口链表现可期
    一方面业绩韧性强，内需敞口少，海外需求回暖及自身优势巩固；提供中长期基本面支撑。另一方面、轻工业多为低附加值低端制造业，我国有天然成本及配套优势，公司回迁美国概率较低。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计公司24-26年归母净利润5.4亿、6.4亿以及7.5亿，EPS分别为3.21/3.82/4.48元/股，对应PE22/19/16x，维持“买入”评级。
    风险提示：店中店拓展不及预期，大客户销售份额下降，销售费用投放增加，海外需求不及预期等

业绩持续承压，等待需求企稳

中国中免(601888)
    核心观点
    事件：公司发布2024年业绩快报，2024年实现营收565亿/同比-16.4%，归母净利42.6亿元/同比-36.5%，扣非归母净利41.5亿元/同比-37.7%。其中Q4公司实现营收134.7亿/同比-19.3%，归母净利2.3亿/同比-84.7%，扣非归母净利2.7亿/同比-81.4%。
    受消费需求放缓及行业周期影响，公司基本面持续承压。公司收入端受国为中高端人群奢侈品消费需求波动影响显著，在整体宏观消费复苏偏慢背景下，2024年营收持续承压，Q1-Q4公司营收同比各-9%、-17%、-22%、-19%。从渠道情况看，公司营收降幅主要受海南离岛免税市场消费需求不振影响，部分被国内机场渠道销售额恢复所抵消。其中，预计海南市场同比降幅好于行业整体，因公司市占率提升2pct。此外，北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）、上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比+115%/+32%，部分抵消海南市场不利影响，但考虑到2025年国际航班恢复率已超过80%，机场渠道流量修复带来的收入恢复效应正在边际减弱。
    市内店+出海布局逐步完善，关注后续运营情况。伴随国人市内免税政策落地，公司积极拓展新增城市市内店项目，先后中标深圳、广州、西安、福州4家市内免税店项目，已在9个城市拥有市内免税店。此外，公司加速推进海外业务扩张，新加坡樟宜机场、香港国际机场精品店开业，东京银座珠宝类品牌免税专柜及斯里兰卡免税店均已开业，未来有望进一步拓展全球国际旅客的旅游零售消费需求。
    投资建议：考虑海南旅游市场或进一步承压，以及国人对中高端消费品需求超势尚不清晰，我们下调盈利预测。预计公司2024-26年归母净利各为42.6、51.3、67.2亿元，对应PE各为30X/25X/19x。中长期看，公司仍是国内免税行业龙头，且渠道布局完善、竞争优势明确，待宏观环境回暖仍具配置价值，维持“推荐“评级。
    风险提示：市内店政策效果低于预期的风险：宏观经济持续下行的风险。

公司信息更新报告：Q4煤炭量增致业绩环比改善，上网电量持续爬坡

盘江股份(600395)
    Q4煤炭量增致业绩环比改善，上网电量持续爬坡，维持“买入”评级
    公司发布2024年年度业绩预告，预计2024年度实现归母净利润0.9至1.08亿元，同比减少85.3%至87.7%；预计实现扣非后归母净利润-0.41至-0.25亿元，同比减少104.1%至106.6%。单Q4来看，预计实现归母净利润0.55至0.73亿元，环比提升0.57至0.75亿元；预计实现扣非后归母净利润0.03至0.19亿元，环比提升0.02至0.18亿元。考虑到煤炭销量下滑，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司实现归母净利润0.97/3.1/4.2亿元（前值为1.2/3.7/5.5亿元），同比-86.7%/+218.9%/+35.9%；EPS分别为0.05/0.14/0.20元，对应当前股价PE为108.9/34.1/25.1倍。公司煤炭产能增长可期，煤-电-新能源一体化稳步发展，维持“买入”评级。
    Q4商品煤量增价减，公司发电量持续爬坡
    （1）煤炭业务：产量方面，受安监形势影响，公司商品煤产销量较2023年同期大幅减少，2024年全年商品煤产量/对外销量941/784万吨，同比-16.5%/-32%，其中2024Q4商品煤产量/对外销量249/192万吨，环比+2%/+3.9%；价格方面，2024年全年公司吨煤售价808元/吨，同比+3.3%，其中2024Q4吨煤售价742元/吨，环比-9%；成本方面，2024年全年公司吨煤成本627元/吨，同比+11.3%，其中2024Q4吨煤成本575元/吨，环比-10.7%；盈利方面，2024年全年公司吨煤毛利181元/吨，同比-17.3%，其中2024Q4公司吨煤毛利为167元/吨，环比-2.6%。（2）电力业务：电量方面，盘江新光2×66万千瓦燃煤发电项目已于2024年6月29日实现全部并网发电，四季度公司发电量及上网电量环比继续提升，2024年全年公司发电量/上网电量为651472/608202万度，同比+4020%/+4060%，其中2024Q4发电量/上网电量为261246/240857万度，环比+8.1%/+6.3%；电价方面，2024年全年平均上网电价（不含税）为0.367元/度，同比-2%。
    煤炭产能增量可期，煤电新能源发电项目稳步推进
    （1）煤炭产能增量可期：公司马依东一井、马依东二井、马依西二井正按计划有序办理相关手续，力争早日取得核准并开工建设；马依西一井（二采区）120万吨/年项目力争在2026年上半年进入联合式运转；首黔公司杨山煤矿露天开采100万吨/年项目，计划建设工期24个月。（2）煤电及新能源发电项目稳步推进：火电方面，2024年12月27日公司盘江普定2×66万千瓦燃煤发电项目2号机组首次并网发电；2024年12月盘江（普定）发电公司2×66万千瓦高效超超临界二次再热燃煤发电项目获得项目核准批复；新能源发电项目，公司通过子公司共投资建设新能源发电项目装机约377万千瓦，截至2024年12月底已实现并网容量约188万千瓦。（3）增持夯实信心：2024年12月底公司控股股东宣布在12个月内将以集中竞价方式增持公司股份，增持金额0.6-1.2亿元。
    风险提示：经济增长不及预期；煤价下跌超预期；新增产能进度不及预期。

量增价稳显韧性，分红估值有空间

中煤能源(601898)
    国资委控股央企，高分红尚具提升潜力。公司由中国中煤能源集团（国有独资公司）于2006年8月22日独家发起设立，同年底在港交所上市，2008年2月1日于上交所上市，所属的中煤集团生产规模在我国煤炭集团中排名前五，据公司公告和煤炭工业协会数据，2024年前三季度公司商品煤产量占集团总产量的50.3%。2024年中期，公司首次进行中期分红、现金分红率为30%，假设2024年现金分红率按照过去多数年份实施的30%计算，叠加中期分红部分，全年现金分红率或提高至45%，相较于可比公司仍有提高空间（2023年代表性上市煤企平均分红率在50%左右）。
    煤炭规模处头部梯队，产销量稳步提增。2018-2023年公司自产商品煤产量和销量年复合增速分别达11.7%和11.8%。近年来，公司动力煤生产规模逐年扩大，新建核增进程持续推进，经梳理，目前并表的在产矿井共23座、在建2座、暂未启用1座，截至2023年底，煤炭核定在产产能16569万吨、在建640万吨、未启动项目800万吨，核定产能规模位居全国第三，储采比约83.7倍，在头部梯队上市煤企中相对较高；在建的苇子沟煤矿（产能240万吨/年）和里必煤矿（产能400万吨/年）预期将于2026年年中竣工试运转，届时公司权益产能将再提升约2.2%。
    高长协销售模式，平抑市场煤价波动。公司煤炭产品以动力煤为主，产量中超90%为动力煤，签署的动力煤长协比例约为80%，因此销售煤价较市场煤价波动相对小。2023-2024年我国煤炭进口量高增，终端需求较为低迷，整体供应偏宽，煤炭库存高位的基本面格局下，市场煤价呈现下跌趋势，据wind数据，2023年和2024年前三季度秦皇岛港动力末煤价格分别同比下跌23.99%和11.32%，而公司动力煤销售均价同比下跌14.47%和5.45%，较市场煤价跌幅相对小。
    煤+化工+电力协同发展，构筑利润闭环。煤炭产业链一体化发展可降低生产成本，实现高效高利经营，目前煤制烯烃是成本相对小的烯烃制法，以自产煤制烯烃更具成本优势，据公司公告信息和wind数据，中煤能源自产煤制聚乙烯PE和聚丙烯PP的生产成本较外购煤制PE和PP降低约1969元/吨和1626元/吨。公司在建的陕西榆林二期煤炭深加工基地项目拟建设规模为220万吨/年甲醇、90万吨/年聚烯烃，已于2024年6月全面启动主体装置建设，计划于2026年年中交工，届时公司煤化工业务规模将进一步扩大。煤+电方面，煤电一体化发展企业可有效熨平煤价波动过程中公司电力业务和煤炭业务的利润，以国电电力和新集能源2024年中期数据为例，煤+电经营模式下折标煤单吨利润相较专营煤电高约6.45%。截至2024年上半年，公司已并网权益装机规模1094MW，在建的煤电项目2个、权益规模共1677MW，其中，安太堡2×350MW低热值煤发电项目即将实现“双投”，乌审旗2×660MW煤电一体化项目推进中。
    行业层面：基本面预期偏宽，静待经济政策生效提振需求。动力煤：预期2025年基本面略走弱、供应相对偏宽，动力煤价中枢稳中小降：展望2025年，保供稳价仍是行业主旋律，供应趋于宽松或使煤价中枢继续下移，但在长协价和疆煤外运高成本支撑下，价格下方空间或相对有限。聚烯烃：聚乙烯国内产能持续释放，国产化率加速提升，下游传统消费品以刚需为主，2025年一揽子利好经济的宏观政策逐步发力，地产等消费有望边际回暖，或有望提振PE需求；聚丙烯产能继续扩张、供应相对充足，新兴领域新能源车、高端医疗器械对改性PP需求增速可观，整体需求稳中小增，基本面上或维持相对宽松格局。
    盈利预测及投资建议：中煤能源作为国内规模上位列头部梯队的动力煤生产企业，煤矿资源丰富、分布广泛，产能稳步增加，在高长协销售模式下业绩相对稳定；同时，自2022年以来公司使用部分资金偿还大额负债，有息负债规模连续三年下降，共减少约324亿元，资产负债结构明显优化，偿债压力显著减小。预测2024-2026年公司营收分别为1799.7、1831.9、1928.7亿元，归母净利润分别为178.8、187.8、209.0亿元，对应2025年1月16日收盘价PE分别8.5、8.1、7.3倍，低于可比公司均值。公司资源优质、规模领先，业绩具较好韧性，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：1、煤炭供应超预期增加的风险。若国内煤企在建矿井投产进度超预期，煤矿项目批复进程超预期，以及进口煤价格优势扩大、进口煤量大幅增加，则可能造成煤炭供应持续过剩。2、矿山安全事故发生的风险。矿山安全事故频发，政府持续加强矿山安全管理，公司产量可能会受到较大影响。3、煤炭需求不及预期的风险。

设立机器人子公司，安徽机器人开启0-1

瑞鹄模具(002997)
    事件：瑞鹄模具设立机器人子公司
    1月14日，公司发布公告，根据公司战略规划及经营发展需要，公司在芜湖市鸠江区设立全资子公司“芜湖瑞祥智能机器人有限公司”，注册资本人民币2,000万元，并于近期完成相关注册登记并取得了由芜湖市市场监督管理局颁发的《营业执照》。子公司经营范围包括工业机器人制造、智能机器人的研发、智能机器人销售、工业机器人销售等。
    政策端：安徽省大力发展机器人产业
    2024年12月6日，由安徽省工业和信息化厅研究起草的《安徽省人形机器人产业发展行动计划(2024—2027)》正式发布。根据目标任务，到2027年，构建安徽省人形机器人产业的“23456”创新体系和产业生态，建成在国内具有重要影响力的人形机器人产业发展高地。打造合肥、芜湖（公司所在地）两个产业先导区；建设人形机器人省级创新平台、中试验证平台、招引孵化平台等三大平台；打造不少于四种型号具有国内代表性的人形机器人整机。
    产业端：安徽机器人产业链开启0-1
    安徽汽车产业链公司积极布局，陆续设立机器人子公司。2024年12月9日，中鼎股份以自有资金5,000万元人民币设立全资子公司安徽睿思博机器人科技有限公司，推动机器人部件产品的生产配套。2025年1月7日，奇瑞汽车设立安徽墨甲智创机器人科技有限公司，注册资本1亿元。再至2025年1月13日，瑞鹄模具成立全资子公司“芜湖瑞祥智能机器人有限公司”。
    积极设立机器人子公司，前瞻卡位布局
    人形机器人蓬勃发展，车企凭借技术、资金与市场资源优势，有望成为竞争力较强的群体，探索汽车与机器人产业融合路径。奇瑞与公司深度合作，是公司重要客户之一，也是公司股东芜湖奇瑞科技有限公司的控股股东。在奇瑞发展机器人的过程中，公司积极设立机器人子公司，前瞻卡位布局。
    投资建议：预计公司24-26年归母净利润为3.49/4.34/5.68亿元，当前市值对应PE为23/18/14倍，维持“买入”评级
    风险提示：汽车需求不及预期、原材料价格等持续上涨、公司新业务拓展不及预期、全资子公司未来经营状况和收益存在不确定性。

远航精密点评报告：归母净利润高增，镍带、箔应用场景多元化

远航精密(833914)
    公司2024年归母净利润预计同比增长108.81%~115.14%：公司发布2024年年度业绩预告，2024年度归属于上市公司股东的净利润预计为6,600~6,800万元，同比增长108.81%~115.14%。其中在2024年四季度，公司预计单季度实现归属于上市公司股东的净利润2,388~2,588万元，同比实现扭亏为盈，环比增长95.52%~111.90%。
    主要产品销售额显著增长，毛利率有所回升：2024年受益于下游新能源汽车渗透率提高、储能市场快速发展，公司镍带、箔产品销量以及精密结构件的销售额均实现显著增长。与此同时，主要原材料电解镍价格2024年波动幅度相较于2023年更为平稳，由于公司的镍带、箔产品采用“原材料成本+加工费”的定价模式，2024年公司产品的毛利率较2023年有所回升。
    产业链一体化优势明显，镍带、箔应用场景更加多元化：公司及子公司金泰科均为国家高新技术企业，在产业链一体化方面形成“材料+产品”的独特优势，其中远航精密主要负责生产镍带、箔产品，子公司金泰科主要负责对镍带、箔等金属材料进一步加工。2024年，公司加大业务拓展力度，扩大与战略客户的合作规模，并不断拓宽产品应用场景。精密导体材料目前主要应用于消费电池和动力电池领域，未来随着新型智能产品如飞行汽车、AIPC（人工智能个人计算机）、智能机器人的推出和应用，公司主要产品镍带、箔以及精密结构件的应用场景有望更加多元化。
    精密结构件代表产品“热敏保护组件（TCO）”营收占比不断提升：TCO是公司精密结构件的重要品类之一，主要应用于笔记本电脑、平板电脑等电子设备的电池模组温度保护系统，起到在电路温度过高时切断电路的热保护作用。公司于2020年起布局该品类，目前已通过珠海冠宇、宁德新能源等锂电厂商覆盖联想、戴尔等终端客户。近年来公司的TCO产品销售额呈逐年提升趋势，2020年销售额为近200万元，2021年快速放量至5,000万元，2022年和2023年销售额的增长率均超过20%，营收占比不断提升。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.67/0.77/0.88亿元，同比分别增长112.44%/15.08%/ 14.36%，对应市盈率分别为22/19/17倍。我们认为，公司深耕精密镍基导体材料行业多年，上下游的连接使得公司成为国内精密镍基导体材料行业内产业链覆盖较为完整的企业之一。公司在镍带、箔领域具备较强的竞争优势，随着公司精密结构件业务中TCO项目的投产，公司垂直一体化产业链优势有望得到进一步加强，公司的产品结构有望得到持续优化，维持“推荐”的投资评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；募投项目进展不及预期风险。

新股覆盖研究：宏海科技

宏海科技(920108)
    投资要点
    本周五（1月17日）有一只北交所新股“宏海科技”申购，发行价格为5.57元，若全额行使超额配售选择权则发行后市盈率为15.37（以2023年扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润计算）。
    宏海科技（920108）：公司主营业务为空调结构件、热交换器、显示类结构件等家用电器配件产品的研发、设计、制造和销售。公司2021-2023年分别实现营业收入1.88亿元/2.53亿元/3.50亿元，YOY依次为-37.57%/-45.73%/38.55%；实现归母净利润0.26亿元/0.27亿元/0.49亿元，YOY依次为31.88%/3.86%/82.77%。最新报告期，公司2024年1-9月实现营业收入3.25亿元，同比增加15.48%；实现归母净利润0.56亿元，同比增加47.56%。根据公司管理层初步预测，公司2024年营业收入4.35亿元至4.80亿元，同比增长24.13%至36.97%；归母净利润0.67亿元至0.72亿元，同比增长37.52%至47.78%。
    投资亮点：1、公司地处国内重要的白色家电生产基地武汉，并依托较强的模具设计开发能力，深度绑定美的、海尔等家电龙头；报告期间，公司紧跟下游客户发力海外业务，陆续设立子公司泰国冠鸿和泰国宏海。公司地处国内重要的白色家电生产基地武汉，与美的、海尔、冠捷科技等白色家电龙头的主要生产基地距离较近、能够快速响应客户需求且降低运输成本；同时，拥有较强的模具开发能力，使用的模具攻牙、模内铆接、模具监视等技术工艺能够有效提高产品制造过程的效率及质量。依托上述提到的区位优势及模具开发优势，公司与美的、海尔、冠捷科技等家电龙头企业合作紧密，逐步成为国内领先的空调结构件、显示类结构件供应商之一；其中，与美的合作历史最为悠久，自2005年成立伊始便进入美的供应商体系，迅速成长为湖北地区美的空调的主要结构件供应商并合作延续至今，2021年至2024H1期间来自美的集团的收入占比均在40%以上、美的集团稳居公司第一大客户。与此同时，公司为配合下游家电客户的海外经营战略，2020年至2022年间陆续设立了子公司泰国冠鸿和泰国宏海，为核心客户的泰国生产基地提供家电结构件配件等产品；其中的泰国冠鸿已于2022年初完成建设并开始投产。2、公司积极推进热交换器业务，并布局数控钣金行业，有望助推公司业绩预期向好。1）热交换器方面，现阶段公司主要向美的集团供应。早于2010年，公司便取得美的空调热交换器合格供应商资质；受益于技术突破、叠加热交换器产线的新设，公司于2022年4月正式向美的批量供应空调热交换器；2023年公司在美的武汉工厂的空调热交换器产品订单份额逐步抬升，并开始为美的重庆工厂供应相关产品，当期空调热交换器销售额增至亿元级别。另外，据问询函披露，2024年11月公司完成了美的集团洗衣机事业部热交换器产品的供应商验收，预计将于2024年底开始供应洗衣机热交换器。2）数控钣金方面，2022年公司购置数控机床设备、并开始布局数控钣金行业；2023年底成为海康威视合格供应商，并于2024年1-6月对其实现小批量供货，相关收入达近万元。未来，或随着“热交换器及数控钣金智能制造基地建设募投项目”的落地，热交换器及数控钣金产品有望成为公司业绩增长的贡献主力。
    同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取利通电子、德业股份、以及宏盛股份为宏海科技的可比上市公司；但上述公司均为沪深A股，与宏海科技在估值基准等方面存在较大差异，可比性或相对有限。从可比公司情况来看，2023年可比公司的平均营业收入为33.56亿元，平均PE-TTM（剔除异常值/算数平均）为24.92X，平均销售毛利率为27.13%；相较而言，公司营收规模未及可比公司平均，但销售毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

收购微特电机精密零部件公司，协同开发机器人

爱柯迪(600933)
    事件：发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金
    1月15日，公司发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式购买卓尔博71%股权，同时拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金。同时，公司股票将于2025年1月16日开市起复牌。
    标的公司主营微特电机精密零部件，丰富上市公司产品矩阵
    卓尔博主要产品可分为微特电机转定子系列、微特电机机壳系列及模具系列，以汽车微特电机领域的应用为主，基本覆盖了整车各个部位对微特电机精密零部件的多样化需求。产品广泛应用于天窗电机、尾门电机、座椅电机、雨刮电机、电子水泵（EWP）电机、电子助力转向系统（EPS）电机、电子驻车系统（EPB）电机、隐形门把手电机等汽车多个微特电机零部件部位。随着汽车电动化和智能化的发展，汽车舒适性、安全性和便捷性进一步提升，微特电机在汽车上的应用场景越来越多，也为微特电机精密零部件企业的发展提供了更多的市场空间。本次交易完成后，上市公司将增加汽车微特电机精密零部件领域的相关产品，持续丰富产品矩阵。
    设立机器人子公司，标的公司助力协同开发
    2024年12月18日，爱柯迪设立全资子公司瞬动机器人技术（宁波）有限公司，注册资本5000万元，公司经营范围涉及智能机器人的研发、智能机器人销售、工业机器人制造、工业机器人销售、可穿戴智能设备制造、人工智能应用软件开发等；机器人专业出身的张恂杰被任命为副总经理。同时，标的公司卓尔博基于对微特电机工程工艺技术的深刻理解和多年深厚的技术积累，延伸拓展了无人机、机器人、工业自动化等新兴领域业务。卓尔博的相关领域业务也使得其客户结构及业务结构更均衡、终端应用领域更丰富，未来成长空间更广阔，同时也为上市公司带来新的发展机遇，从而助力上市公司的长远战略布局。
    整合双方产业资源，提升市场占有率
    上市公司的业务均衡覆盖亚洲、北美以及欧洲的汽车工业发达地区，主要客户包括了大型跨国汽车零部件供应商及新能源汽车主机厂等，包括日本三菱电机、法雷奥、博世等。卓尔博的主要客户包括了业内知名的汽车零部件供应商及电机厂商，如礼恩派集团、日本电装等。本次交易完成后，双方将在市场资源等方面进行广泛整合，从而有望不断提升市占率。
    投资建议：预计公司24-26年归母净利润为10.2/12.6/14.0亿元，当前市值对应PE为16/13/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车需求、公司新业务不及预期，原材料价格上涨，本次交易被暂停、中止或取消的风险。

24年业绩同比预增超90%，海外渠道布局成效已现

卓越新能(688196)
    事件：公司发布2024年年度业绩预告公告。公司预计2024年年度实现归母净利润约1.5亿元，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加约7138.92万元，同比增加约90.81%；预计扣非归母净利润约1.4亿元，与上年同期（法定披露数据）相比，将增加约3194.44万元，同比增加约29.56%。
    1、海外渠道布局成效已现，征收反倾销税后仍能实现业绩上行
    自欧盟委员会启动对华出口的生物柴油产品贸易摩擦调查以来，国内生物柴油出口业务受到较大冲击。欧盟委员会于2024年8月16日公布对中国生物柴油产品反倾销调查初裁结果并采取临时措施，17日开始公司及子公司厦门卓越被征收25.4%的临时反倾销税。
    公司为应对欧盟国家贸易政策变化，确保持续盈利能力：一方面加快推进国际化布局：目前公司荷兰和新加坡的公司已稳定运营，其中，公司通过荷兰卓越已全面深度参与欧洲当地生物燃料交易市场；公司还在新加坡、沙特等海外市场建设产线；另一方面，公司1）继续通过降本增效、工艺优化、原料成本控制等措施进一步降低生产成本；2）积极拓展非欧盟地区的市场；3）推动生物柴油在国内生物船舶燃料市场的应用；4）拓展国内生物基化工领域市场应用。
    24Q3，公司单季度实现归母净利润-0.09亿元。根据公司公告，公司此时销售模式已在变化，包括增加欧洲地区的仓储、码头作业等。24Q4，公司单季度归母净利润预计约0.58亿元。公司公告业绩增长的主因为：第四季度国际市场生物柴油价格环比回升，公司原料采购成本控制合理。我们认为，从24H2业绩情况来看，公司应对国际贸易环境变化的方式成效显著，未来，公司或进一步通过海外布局、降本增效、开辟新产品市场等方式，推动业绩持续回升。
    2、10万吨HVO/SAF产线在建中，另有5万吨天然脂肪醇2025年投产
    根据中国石油和化学工业联合会数据，预计全球2030年生物航煤（SAF）需求量将超过1500万吨。我国政府将SAF作为航空业脱碳战略的重要一环。目前，全球范围内SAF的生产技术路线仍将以HEFA工艺为主，该工艺的主要原料以餐厨废油为主。我国是全球餐厨废油产品的出口大国，2023年生物柴油与UCO全年出口总量合计仅约400万吨。在当前欧盟对我国生物柴油反倾销、叠加我国取消UCO出口退税的背景下，以及SAF高产品附加值的驱动下，我们认为，目前生物柴油和UCO相关的原料会逐渐流向SAF生产商，从而引发生物柴油产业链的改变。公司SAF生产线已于24Q3开工建设，或有望率先分享本次产业链变革红利。
    3、盈利预测&投资建议：根据24年年度业绩预告，结合公司销售模式变化，我们上调24-26年盈利预测：2024-2026年，公司实现营收35.03/45.83/65.25亿元（前值：29.50/34.05/40.90亿元），归母净利润1.50/3.28/6.77亿元（前值：0.79/0.98/1.33亿元），对应EPS1.25/2.73/5.64元/股，上调评级为“买入”。
    风险提示：国际贸易风险；主要产品价格变动风险；募投项目进展不及预期；预告数据仅为初步核算，具体财务数据以公司正式披露的经审计后的2024年年报为准。

动态点评：战略布局固态电解质膜，积极拓展国际化业务

星源材质(300568)
    投资要点：
    事件：2024年11月以来，星源材质接连公告了与大众Powerco、大曹化工、Sepion、亿纬锂能、中科深蓝汇泽等多家公司签订的战略合作框架协议/定点协议。
    点评：
    公司近期公告了两则固态电解质膜相关合作协议。2024年11月，公司分别公告了与大曹化工、中科深蓝汇泽在固态电池上的合作。大曹化工为公司提供聚合物，公司加工后进行半固态电池用隔膜量产。中科深蓝汇泽为新一代全固态电池制造商，独创了“刚柔并济、原位热聚合”的固态电池技术，引入支撑性良好功能膜作为“刚性骨架”。公司与中科深
    蓝汇泽签订《战略合作框架协议》，联合开发固态电解质膜，并在合适的时机双方进一步拓展商业合作，进行固态电解质膜的开发、生产和销售。
    公司固态电解质膜产品已进入多家客户认证或测试阶段，实现小批量供货。在固态电解质方面，公司参股公司深圳新源邦的氧化物电解质已达量产阶段，硫化物和聚合物电解质处于小批量供应阶段。在固态电解质膜方面，公司组建了固态电解质隔膜开发项目组，于2021年开发出固态电解质复合隔膜，产品已进入多家客户认证或测试阶段，并小批量供货给多家知名头部客户。此外，公司也与知名车企合作共同研发全固态电解质膜产品，在全固态电池领域进行紧密的技术开发与布局。
    积极拓展国际化业务，全球市占率有望进一步提升。继2023年11月、2024年4月公司分别与LGES、三星SDI签订战略合作备忘录后，2024年11月，公司接连与多家公司签订了合作协议，分别有：与大众Powerco签订《定点协议》，预计2025-2032年累计供货约20.9亿㎡湿法涂覆隔膜；子公司新加坡英诺威与亿纬锂能签订全球战略合作协议，预计2025-2030年在东
    南亚、欧洲等市场供应不少于20亿㎡隔膜产品；与Sepion签订《备忘录》，双方合作提供具有差异化性能的新产品拓展全球隔膜市场，预计2026-2028年隔膜销售约11.74亿㎡。2024年公司隔膜出货量40亿㎡，全球市场份额15.4%，同比提升3.3pct。战略合作协议的签订为公司产品在海内外市场进一步推广带来积极作用，未来全球市占率有望进一步提升。
    制造工艺持续迭代升级，盈利能力优于同行。公司聚焦降本路径，着力技术创新与设备革新。目前干法设备已经迭代至第六代产线，相比初代干法产线效率提升了10倍。湿法设备已迭代至第五代超级湿法线，单线产能达2.5亿平方米，相比于第四代湿法产线提升超2倍。干法、湿法设备单线产能均得到大幅提高，有效降低单位产品成本。2024年前三季度公司实现营收同比增长18%，毛利率30%，净利率13%，均优于同行。
    投资建议：给予买入评级。公司为全球第二大锂电隔膜供应商，近年因产品价格持续下行业绩承压，目前价格已低位运行，继续下行空间有限。公司产品保持竞争力，全球市占率提升。目前已战略布局固态电池领域，有望加速分享行业发展机遇。预计2024-2025年EPS分别为0.34元、0.42元，对应PE分别为28倍、23倍，给予买入评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；新产品新技术变革风险；市场竞争加剧风险；产品价格下跌风险；原材料价格大幅波动风险。

点评报告：盈利同比稳增长，节能降碳推动下游需求

广厦环能(873703)
    事件：近日，公司发布2024年业绩快报。2024年，公司预计实现营业收入5.41亿元，同比增长3.08%；预计实现归母净利润1.54亿元，同比增长22.75%，实现扣非净利润1.37亿元，同比增长13.06%；同期，公司加权ROE为13.45%，基本每股收益为1.44元。其中，2024年第四季度，公司预计实现营业收入1.27亿元，同比增长118%；预计实现归母净利润3202.37万元，预计实现扣非净利润2891.20万元。
    设备交付助推业绩稳增长，盈利能力进一步提升：公司作为一家专业从事强化传热技术和高效换热设备研发、设计、制造、销售及相关服务的国家级高新技术企业，2024年预计实现营收、盈利水平稳步提升。公司归母净利润和扣非归母净利润同比上升的主要原因包括：2024年年内完工交付的设备合同额实现持续稳步增长，同时毛利率稳中有升，带动公司盈利能力进一步提升。此外，2024年公司收到的政府补助增加，且无股权支付费用，使得公司盈利空间得以提升。
    下游行业稳定发展，多项政策带来新机遇：公司客户覆盖炼油及石油化工、化工新材料以及现代煤化工行业。国家始终对工业领域重点耗能产品的节能降碳高度重视，相关政策密集出台。工信部等七部门联合印发《推动工业领域设备更新实施方案》，未来五年中央企业预计安排超3万亿元投资用于大规模设备更新改造，大力促进减污降碳、节能降耗，加强设备能效管理，加快对能效水平较低的装置设备更新改造。公司高效换热器产品具有传热效率高、能源消耗低、可靠性高、提高能源利用效率、减少环境污染等特点，能够更好地满足炼化产业转型升级对高效换热的需求。重点耗能产品的节能降碳需求，在新建和改造市场都将对公司高效产品的推广应用带来积极影响。
    投资建议：“双碳”目标带动下游的行业需求提升，换热器行业迎机遇，公司将围绕强化换热技术开展更深层次上的研发创新和市场拓展工作，不断挖掘客户潜在的需求，持续创新，致力于成为全球领先的强化换热技术产品供应商。预计公司2024-2026年营收分别为5.40/6.58/7.82亿元，同比分别增长3.08%/21.74%/18.84%，归母净利润分别为1.54/1.72/2.03亿元，同比分别为22.76%/11.54%/17.75%，EPS分别为1.43元/股、1.60元/股、1.88元/股，对应当前股价的PE分别为16.37倍、14.68倍、12.46倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济环境的风险、下游需求不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

2024年度业绩快报点评：利润增速维持高水平

浦发银行(600000)
    投资要点：
    浦发银行发布2024年度业绩快报，利润增速维持高水平
    浦发银行发布2024年度业绩快报，全年利润增速保持在高水平。公司2024年全年营业收入增速为-1.55%，剔除上年同期出售上投摩根股权一次性因素影响后，营业收入同比增长0.92%。公司2024Q4单季营收增速回正，较2024Q3季度提升0.7pct至0.71%。公司2024全年归母净利润增速为23.3%，归母扣非净利润同比增长30.47%，2024Q4单季增速为15.1%。公司2024全年加权平均ROE为6.28%，同比提升1.07pct。
    风险指标逐季改善
    浦发银行持续加大存量不良资产处置力度，风险压降成效显著。公司2024年资产质量指标逐季改善，2024年末不良率为1.36%，环比Q3末下降2bp；2024年末拨备覆盖率为187%，环比Q3末提升3.1pct。随着信用成本边际改善，公司利润弹性有望持续释放。
    资产规模稳步扩张
    浦发银行自去年四季度开始进行核心管理层调整，新一届领导班子自2023年四季度起开始发力，重塑资产负债表扩张动能。公司2024年资产规模稳步扩张，2024年末资产规模同比增长5.1%。浦发银行发挥对公业务传统优势，发力“五大赛道”，2024Q3末，贷款同比增长9.01%，前三季度贷款新增约3474亿元，同比多增3265亿元。
    股东增持彰显信心
    浦发银行第一大股东为上海国资委下属的上海国际集团，上海国际集团计划自2024年12月19日起的6个月内以集中竞价方式交易增持浦发银行A股普通股股份，并承诺在本次增持计划实施期间及实施完成后5年内不减持所持有的公司股份，充分显示了上海国资对浦发银行长期发展的信心和支持。
    盈利预测与投资建议
    浦发银行2024年重塑增长动能，基本面明显改善。从公司自身经营看，浦发银行存量风险接近出清、信贷投放力度加大、净息差精细化管控初见成效，增长动能有望显著抬升。从行业逻辑看，当前股份行的估值、仓位、业绩都处于底部阶段，风险在持续出清和缓释，利空因素消化较为彻底，且展望明年拥有较多的正向期权，包括经济、地产、消费等的潜在企稳复苏，我们建议关注股份行的投资机会。结合2024年度业绩快报，我们预测公司2024-2026年营收增速分别为-1.5%、4.6%、5.5%（前值为0.0%、4.5%、5.5%），归母净利润增速分别为23.3%、8.3%、10.0%（前值为26.9%、9.0%、9.7%），维持“买入”评级。
    风险提示
    资产质量反复；信贷投放可持续性不足；业绩快报财务数据为初步核算的集团口径数据，未经会计师事务所审计，具体数据以公司2024年年度报告中披露的数据为准。

系列点评七：24Q4业绩符合预期 零部件业务放量

瑞鹄模具(002997)
    事件：公司披露2024年度业绩预告：公司2024年全年预计实现归母净利润3.32-3.72亿元，同比+64.14%-83.92%；预计实现扣非归母净利润3.05-3.47亿元，同比+65.33%-88.10%。
    2024Q4业绩符合预期智界R7销量高增。按照公司业绩预告中值计算，公司2024Q4单季度预计归母净利润0.99亿元，同比+106.25%，环比+8.79%；预计实现扣非归母净利润0.96亿元，同比+92.00%，环比+24.68%。公司2024年装备制造与轻量化业务双轮驱动，随产能不断释放，带动全年业绩同比高增。2024Q4公司大客户奇瑞销量为851,123辆，同比+35.51%，环比+30.51%，带动公司业绩环比提升。
    设立全资子公司机器人布局加速。2024M12安徽省工业和信息化厅公布的《安徽省人形机器人产业发展行动计划（2024—2027）》明确，到2027年，构建安徽省人形机器人产业的“23456”创新体系和产业生态，建成在国内具有重要影响力的人形机器人产业发展高地；
    公司子公司瑞祥工业于2016年研发机器人总拼与激光测量项目，2017年开始研发智能制造解决方案，包括与安川共研机器人等。公司近期设立全资子公司芜湖瑞祥智能机器人有限公司，其经营范围包括工业机器人制造、智能机器人研发、智能机器人销售、工业机器人销售等，积极响应安徽省产业行动计划，开拓新兴业务，机器人布局加速。
    装备类业务供需两旺零部件业务规模效应提升。公司装备类业务在手订单充裕，截至2024H1，公司在手订单39.30亿元，较上年末+14.95%。产能负荷饱满，公司已建成的覆盖件模具升级扩产项目、焊装自动化生产线项目等陆续于2024年达成营收端的兑现；
    公司2024H1汽零业务营业收入达到2.57亿元，同比+244.75%，营收占比达22.97%，同比+14.28pct；产能方面，目前现有产线仍在稳步爬产，新能源汽车轻量化车身及关键零部件精密成形装备智能制造工厂建设项目（一期）公司预计2025年6月达到预定可使用状态；公司是智界品牌相关车型一体化压铸结构件、冲压件等产品的供应商，9月24日智界R7上市，上市14天累计大定突破20,000台，2024M12单月销量突破15,000台，带动公司盈利上行。
    投资建议：公司当前装备类业务在手订单充足，轻量化业务随产能释将会带来进一步业绩提升。我们预计公司2024-2026年营收25.2/34.6/44.6亿元，归母净利为3.5/4.5/5.6亿元，对应EPS分别为1.67/2.16/2.70元。按照2025年1月16日收盘价37.99元，对应PE分别为23/18/14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：销量不及预期；新业务发展不及预期；原材料价格波动等。

全年预告符合预期，新一年看机场和市内店共振

中国中免(601888)
    结论与建议：
    业绩概要：
    公司预告2024年全年实现营收564.9亿，同比下降16.4%，录得归母净利润42.6亿，同比下降36.5%。据此计算，4Q实现营收134.7亿，同比下降19.3%，录得归母净利润3.4亿，同比下降77%，4Q业绩符合预期。
    点评：
    离岛业务承压影响业绩，机场免税保持复苏节奏。2024年公司业绩承压，主要由于离岛免税受出境游复苏和消费景气影响表现低迷，据海口海关公布的数据，2024年海关共监管离岛免税购物金额309.4亿，同比下降约29%。然而，另一方面，受益过境免签政策和国人出境复苏，2024年全国移民管理机构累计查验出入境人员6.1亿人次，同比上升43.9%，过境免签政策适用人数同比上升113.5%，驱动机场免税店经营向好，公司层面看，北京机场免税门店收入同比增超115%，上海机场免税店收入同比增32%。单季度看，4Q净利润降幅扩大除海南因素外，年终大促和23Q4高基数等均有影响。
    2025年经营面要素闪现。我们认为公司至暗时刻已逐步度过，新一年改善可期。一方面，以海南全年数据倒推，12月离岛免税销售在年关大促加持下，海关口径数据显着回暖（10-12月销售额分别同比-35%、-22%和-7%，客单价分别同比-9%、-8%和+6%），2025年考虑旺季催化和东南亚部分出境回流，海南旅游热度有望持续提升，离岛业绩压力将有缓解。另一方面，2025年政策上已支持适当延长过境免签政策，且公司在市内免税店方面布局不断优化，目前合计在13个城市拥有市内免税店，机场免税店积极态势有望延续，与市内店共振也将有加强。
    预计2024-2026年将分别实现净利润42.6亿、50、2亿和55.4亿，分别同比下降36.5%、增17.7%和10.5%，EPS分别为2.06元、2.43元和2.68元，对应A股PE分别为30倍、25倍和23倍，H股PE为26倍、22倍和20倍，上调至“买进”。
    风险提示：国际客流恢复不及预期，采购成本超预期，离岛免税恢复不及预期

公司信息更新报告：2024年业绩预计高增，坦克/魏牌有望带来新增量

长城汽车(601633)
    2024年业绩预计同比高增，坦克品牌、海外业务持续放量贡献业绩支撑
    公司发布2024年业绩预告，预计实现归母净利润124-130亿元，同比增长76.6%-85.1%，经测算中值预计为127亿元，同比增长80.9%。单Q4预计实现归母净利润19.72-25.72亿元，经测算中值预计为22.72亿元，同比增长12.1%。鉴于公司受行业竞争激烈、新车型上市推广费用提升等影响Q4业绩环比下滑，哈弗等品牌继续面临激烈的竞争态势，我们小幅下调2024-2026年业绩预测，预计2024-2026年归母净利为128.8(-7.5)/156.2(-2.3)/181.0(-2.7)亿元，当前股价对应PE为16.8/13.8/11.9倍，但鉴于公司坦克/魏牌/海外业务继续放量，智能化技术有望以差异化方案密集上车，看好公司长期发展，维持“买入”评级。
    坦克品牌及海外业务持续放量，魏牌蓝山搭载城市NOA后销量同环比高增
    根据乘联会数据，公司Q4销售新车33.4万辆，同环比分别增长5.5%/31.7%，其中坦克品牌实现销量6.1万辆，同环比分别增长5.5%/13.8%，海外市场实现销量12.9万辆，同环比分别增长23.6%/5.0%，高端化及出海业务的发展继续成为公司业绩增长的重要驱动力。同时，魏牌蓝山搭载全国无图NOA功能后，产品力大幅提升，推动魏牌Q4销量达2.2万辆，同环比分别增长158.7%/78.4%。
    坦克Hi4-z/海外市场成为新驱动力，魏牌智驾新车型密集推出有望贡献新增量
    1月1日，坦克500Hi4-Z正式上市。Hi4-Z技术在省油、馈电性能等方面明显提升，助力坦克品牌进军泛越野市场。同时，海外业务有望成为坦克品牌2025年的新增量。魏牌方面，除蓝山外，将继续推出新车型并推动城市NOA功能密集上车，有望继续打造爆款。并且除魏牌外，公司智驾方案还有望以不同配置搭载在坦克等其他车型上。其他品牌方面，公司哈弗、欧拉、皮卡等也有望通过推出全新或改款车型稳住销量基盘。此外，海外业务有望继续成为公司重要的业绩增长点。预计公司将继续布局现有盈利贡献较大的车型、推动更多产品出海，并且积极推进生态出海，本土化供应未来可期。
    风险提示：越野车需求不及预期；新能源车销量不及预期；海外进展不及预期。

海外产能加速投放，2025年增长可期

众望布艺(605003)
    公司发布2024年度业绩快报
    预计24年实现归母净利润0.78-0.88亿元，同减71.97%~75.15%；其中Q4预计实现归母净利润0.10~0.20亿元，同减92.22%~96.11%。
    预计24年实现扣非归母净利润0.75~0.85亿元，同增14.08%~29.29%；其中Q4预计实现扣非归母净利润0.10~0.20亿元，同比-23.08%~+53.85%。24年归母净利润同比下降主要由于上期公司崇贤厂区房屋征收的拆迁补偿款确认收入，资产处置收益增加24,591.66万元，本期无此事项。
    入选2024年浙江省“未来工厂”
    公司于近期成功入选2024年浙江省“未来工厂”名单，标志着公司在数字化智能制造领域取得阶段性重大进展。这不仅有助于提升公司的核心竞争力，增强在业界的影响力，还将对公司整体产能的高质量扩张产生积极推动作用。
    在中国香港与新加坡新设子公司
    24年12月，公司分别出资5万港元和100新加坡元设立境外子公司ZWHONGKONG INTERNATIONAL CO.,LTD.（“ZW香港”）和ZWS PTE.LTD.（“ZW新加坡”），旨在加快公司产业布局，提升国际竞争力和服务能力，完善公司整体业务布局和中长期战略发展规划。
    公司目前正在进行全球化布局，在继续开发美国市场的基础上，积极开拓澳大利亚、中东、南非、欧洲等境外市场，并同时布局国内市场发展内销客户。目前公司在澳大利亚、中东、南非以及国内内销市场已陆续开始接新订单。
    海外产能加速投放
    越南沃驰年产800万米高档功能性面料建设项目于24年8月正式投产，目前已有订单在生产，同时购买土地新建厂房，待厂房竣工后平移生产线至新厂房。沃驰越南工厂产能建设的持续推进将加速公司海外产能投放。
    调整盈利预测，维持“买入“评级
    公司主营业务为中高档装饰面料及制品的研发、设计、生产与销售。主要产品为装饰面料，产品目前主要应用于室内沙发、户外家具、房车家具、宠物用品等家居用品领域，主要销往美国地区。
    基于公司24年业绩快报，我们调整盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为0.8/1以及1.2元（原值为0.9/1.0/1.2），PE分别为23X、18X以及15X。
    风险提示：行业竞争风险加剧；销售不及预期；关键人才流失风险；业绩快报数据仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的年报为准。

2024年业绩预告点评：24Q4成本压降，业绩环比改善

盘江股份(600395)
    事件：2025年1月16日，盘江股份发布公告，预计2024年度实现归母净利润为9000万元到1.08亿元，与同比减少85.26%到87.71%。同时，预计2024年度扣非净利润为-4100万元到-2500万元，同比减少104.05%到106.64%。
    24Q4归母净利润环比明显改善。以业绩预告上、下限中位数测算，24Q4公司实现归母净利润6381.41万元，同比、环比皆实现扭亏为盈。24Q4扣非归母净利润为1160.74万元，同比扭亏，环比增加666.73%。。
    24Q4煤炭成本压降明显，盈利空间提升。24Q4公司实现煤炭产量249.29万吨，同比增长22.11%，环比增长2.03%，实现商品煤销量192.06万吨，同比下降5.32%，环比增长3.95%。吨煤售价为742.08元，同比下降9.8%，环比下降8.97%；吨煤成本为575.04元，同比下降14.63%，环比下降10.67%，吨煤毛利率为22.51%，同比增长4.38个百分点，环比增长1.47个百分点。2024年全年公司实现煤炭产量940.73万吨，同比下降16.52%；实现煤炭销量784.19万吨，同比下降32.01%。吨煤售价为807.8元，同比增长3.28%，吨煤成本627.08元，同比增长11.26%，吨煤毛利率22.37%，同比下降5.57个百分点。
    24Q4上网电量环比提升，电价环比微增。电力业务方面，2024年实现发电量65.15亿千瓦时，同比增长4019.76%，实现上网电量60.82亿千瓦时，同比增长4060.31%。24Q4实现上网电量24.09亿千瓦时，同比增长1547.54%，环比增长6.31%。平均上网电价为0.3706元/度，同比下降1.04%，环比增长2.09%。
    公司电力业务快速发展。继2024年9月30日盘江普定2×66万千瓦燃煤发电项目1号机组并网发电后，2024年12月27日盘江普定2号机组实现并网发电，盘江普定项目将在2025年继续贡献发电量增量。新能源业务方面，公司通过子公司共投资建设新能源发电项目装机约377万千瓦。截至2024年年末，新能源发电项目已实现并网容量约188万千瓦，未来仍有189万千瓦新能源机组在建，发电量成长空间较大。
    投资建议：我们预计2024-2026年公司归母净利为0.94/1.90/2.15亿元对应EPS分别为0.04/0.09/0.10元，对应2025年1月16日收盘价的PE分别为112/56/49倍。考虑到公司电力业务逐步扩张，煤电一体化盈利模式逐步形成，抗风险能力逐步增强，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：1）煤炭价格波动的风险。2）项目进度不及预期的风险。

公司点评：拟收购碧橙数字，布局AI营销打造良好协同效应

梦网科技(002123)
    事件：2025年1月15日，梦网科技发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式购买碧橙数字100%股份并募集配套资金。碧橙数字是国内领先的电子商务综合服务商，本次收购有望打造协同效应、提升公司整体竞争优势。
    碧橙数字是国内领先的电子商务服务商，重点客户覆盖天猫、抖音、小红书等主流电商平台，2023年度公司净利润近1亿元。碧橙数字拥有天猫六星经营服务商和抖音钻石品牌服务商认证，同时，标的公司还取得了策略中心服务商和数据银行服务商资质，是行业内为数不多的同时取得上述认证和资质的电子商务综合服务商。2022年度、2023年度，碧橙数字实现的归属于母公司股东的净利润分别为7,954.91万元和9,889.10万元（未经审计），盈利能力较强。本次重组完成后，预计上市公司的整体盈利能力将得到提升。
    梦网科技与碧橙数字的客户重合度较高，业务呈现互补态势，有望打造良好协同效应。碧橙数字所依托的开展经营的互联网平台与梦网科技所服务客户的范围重合度较高，且标的公司直接服务的部分品牌商也是上市公司的客户。本次重组完成后，一方面碧橙数字可以充分运用上市公司已建成的消息服务能力，更加深入和广泛地触达其潜在客户，促进销售收入的增长，另一方面梦网科技也可以通过标的公司触达更多企业客户，拓展上市公司的服务范围。因此，通过本次重组预计可以产生协同效应，强化双方的竞争优势。
    在收购后梦网科技将企业的“通知、服务、营销”有机统一，在5G消息的基础上升级AI消息，实现“消息即服务”的新模式。2025年1月2日，梦网云通讯3.0平台发布，梦网云通讯3.0是一个集通讯Paas能力和软件SaaS能力为一体，聚合了阅信、5G消息、视频短信、行业短信等多种消息渠道，为大中小客户提供一致服务体验的全线上云服务平台，为客户在生产活动，营销推广等场景中提供全能力服务。2024年12月，梦网科技多源AI调度引擎继与智谱AI、阿里通义大模型、讯飞星火大模型、KIMI大模型对接之后，引入火山引擎，深度融合豆包大模型能力，企业客户可以根据自身业务需求，灵活调用豆包大模型的各种功能，如文本生成、语音识别、文生图/视频、图生成视频等。
    投资建议：公司拟100%收购碧橙数字，二者客户重合度高、业务互补，有望打造良好协同效应，助力公司将传统消息平台升级为5G消息/AI消息提供“消息即服务”的新模式具有较大市场潜力，我们预计2024-2026年公司实现营收55、60、67亿元，实现归母净利润0.79、1.99、3.15亿元，维持“推荐”评级。
    风险提示：收购失败风险，技术落地不及预期，行业竞争加剧。