2025年半年报点评：收入利润双增长，旅行社与酒店业务扩张

岭南控股(000524)
    投资要点
    事件：2025年8月26日，岭南控股发布2025年半年度报告，2025H1公司营收为20.9亿元，同比+8.52%；归母净利润为0.5亿元，同比+24.39%；扣非归母净利润为0.48亿元，同比+24.77%。
    公司Q2收入利润实现双增长：岭南控股2025Q2营收11.67亿元，同比+15.06%；归母净利润Q2为0.23亿元，同比+48.98%；扣非归母净利润Q2为0.22亿元，同比+53.42%。收入与利润双增长，公司发展呈现稳中有进的良好态势。
    广之旅业务良好，酒店业务稳步增长：分行业来看，公司25H1旅行社/酒店经营/酒店管理/汽车服务营收分别为15.35/4.42/1.05/0.08亿元，分别同比+11.76%/+0.22%/+1.48%/-1.76%。控股子公司广之旅/岭南国际酒店/花园酒店/中国大酒店/东方汽车营收分别为15.35/1.19/2.20/1.34/0.08亿元，同比分别为+11.78%/+1.60%/+0.10%/+2.44%/-1.31%;净利润0.23/0.10/0.24/0.08/0.0004亿元，同比分别为+34.91%/+23.26%/+53.62%/+1.27%/+105.88%。旅行社业务方面，广之旅25H1出境游新增28条航线，出境游/国内游营收8.49/4.98亿元，新增12家省内门店，全国开设总计约200家。酒店业务方面，酒店业务新增项目/客房分别69个/4000间，营收规模稳健增长，相比2019年同期增加18.49%。
    市内免税店与公司业务实现联动：广州市内店开业，多业务联动发展。8月26日，广州首家市内免税店于天河CBD核心区的广州友谊国金店开业，岭南控股持有广州市内店公司19.50%股份。市内店引入“免税+有税”“进口+国产”“线下+线上”购物模式，构建了多元化的商品矩阵。商品涵盖美妆护肤、腕表首饰、箱包服饰、高端酒水等品类，并以国潮精品与科技电子为亮点。店内增设离境退税服务，拉动出境旅客消费。公司旗下旅行社和酒店业务为免税店精准导流，未来实现场景联动。
    盈利预测与投资评级：岭南控股作为国内出境游旅行社龙头，旅行社&酒店业务深耕华南市场并进行全国化扩张，广州国资平台赋能成长。疫情期间旅行社行业供给出清，龙头公司有望率先受益于出境游恢复，盈利能力持续修复。考虑酒店行业整体承压，我们调整岭南控股盈利预测，2025-2027年归母净利润分别为1.4/1.8/2.2亿元（原值为1.5/2.1/-亿元），对应PE估值63/49/41倍，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、汇率上涨、酒店管理规模增长不及预期等风险。

寿险价值率提升，核心指标增长稳健

中国平安(601318)
    核心观点
    2025年上半年，公司归属于母公司股东的营运利润同比增长3.7%。公司持续深化“综合金融+医疗养老”战略，整体业绩表现稳健。集团基本每股营运收益4.42元，同比增长4.5%。公司归母净利润受资本市场波动及平安好医生并表影响，同比下降8.8%至223.35亿元。受此前平安好医生出表估值较高等因素影响，一季度并表产生减值影响，但剔除短期因素后的营运利润增长仍反映出公司主营业务表现稳健。
    寿险新业务价值大幅增长39.8%，新业务价值率显著提升9.0个百分点。2025年，公司各渠道综合实力持续夯实，其产品结构优化和渠道转型成效显著。（1）个险：构建客户服务场景、拓展“产品+服务”等举措持续提升代理人人均产能。截至年中，公司代理人渠道人均新业务价值同比增长21.6%。（2）银保：公司加大银保多元化布局，通过“加强与国有行、头部股份行及城商行的增量机会。截至6月末，公司银保渠道NBV实现168.6%的高速增长。（3）社区金融：公司已在全国198个城市铺设301个网点，组建近3万人销售团队，上半年渠道价值率大幅增长。
    财险COR同比显著优化，意健险及农险增速领先。截至2025年中期，公司实现财险原保险保费收入1718.57亿元，同比增长7.1%。其中，意外伤害险、健康险、农险分别实现保费增速25.6%/22.5%/15.7%。上半年，受益于车险费用优化及保证保险扭亏影响，平安财险实现综合成本率95.2%，同比优化2.6pt。截至年中，公司财险业务实现净利润100.56亿元，同比增长1.0%。公司不断加大股票直投规模，上半年实现非年化综合投资收益率3.1%，同比增长0.3pt。今年上半年，债券市场波动，导致公司固定收益类资产投资收益承压。截至6月末，公司非年化净投资收益率为1.8%，同比下降0.2pt。资产配置结构方面，公司持续加大港股优质高分红股票直投规模，把握FVOCI资产布局机会。上半年，公司股票投资规模达6492.94亿元，占总投资资产比例达10.5%，占比同比提升2.9pt。公司不动产投资余额206.07亿元，占总投资资产的3.3%，其中物权投资占比为81.8%，采用成本法计量，匹配负债端久期及现金流需求。
    投资建议：公司践行“综合金融+医疗养老”战略，叠加AI科技赋能，巩固中长期发展壁垒。资产端方面，公告持续加大优质中长期资产投资力度，匹配负债端资金需求。因此，我们维持公司2025年至2027年盈利预测，预计2025年至2027年公司EPS为7.72/8.57/9.26元/股，当前股价对应P/EV为0.71/0.65/0.59x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：保费不及预期；自然灾害导致COR上升；资产收益下行等。

2025年中报点评：上半年业绩大幅增长，融资成本持续下降

滨江集团(002244)
    投资要点：
    滨江集团（002244）发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入454.49亿元，同比上升87.80%；归母净利润18.53亿元，同比上升58.87%。基本每股收益0.6元，同比上升62.16%。
    上半年业绩大增超六成。公司2025年上半年实现营业收入454.49亿元，同比上升87.80%；实现净利润26.92亿元，同比上升120%；归母净利润18.53亿元，同比上升58.87%。基本每股收益0.6元，同比上升62.16%。其中第二季度公司实现营业收入229.41亿元，同比上升118.49%；实现归母净利润8.77亿元，同比上升73.19%。公司上半年盈利能力有所提升，主要因2025年上半年交付楼盘体量增加，同时上半年毛利率12.24%，较上年同期上升2.67个百分点。
    土储丰富，区域布局进一步优化。2025年上半年，公司新增土地储备项目16个，新增项目计容建筑面积合计100.67万平方米，总土地款332.72亿元。期末土地储备中杭州占73%，浙江省内非杭州二三线城市占17%，浙江省外占10%。期末总土地储备计容建筑面积为993.63万平方米。公司土地储备丰富，重点集中在杭州地区，省外关注上海和江苏，区域布局进一步优化。
    负债结构改善，融资成本持续下降。公司期末权益有息负债265.06亿元，较年初下降近40亿元，并表有息负债规模333.52亿元，较上年末下降40.83亿元。银行贷款占比83.9%，直接融资占比16.1%。扣除预收款后的资产负债率为57.8%，净负债率为7.03%，短期债务94.08亿元，占比28%，低于期末货币资金295亿元，现金短债比为3.14倍。与此同时，公司近几年综合融资成本持续下降，2020年的综合融资利率是5.2%，2021年为4.9%，2022年为4.6%，2023年为4.2%，2024年为3.4%。2025年截至6月末下降至3.1%的新低点。整体看，公司融资成本下降，负债结构改善，偿债能力较强。
    战略布局稳步向前。未来公司计划推进“1+5”发展战略，销售目标为销售额1000亿元左右，行业排名15名以内，全国份额1%以上；土地储备遵循优质原则，投资金额控制在权益销售回款50%左右；融资方面，降低有息负债水平至300亿元以内，降低融资成本，控制直接融资比例在20%以内。
    总结与投资建议：上半年公司经营业绩良好，营业收入和归母净利润均实现大幅增长，盈利能力有所提升。在行业仍经历下行周期时，公司业绩亮眼。与此同时，公司销售排名持续攀升，拿地相对积极，土地储备优质，叠加公司稳健的财务状况及持续下行的融资成本，后续进一步提升市场占有率，持续发展可期。预测公司2025年-2026年EPS分别为0.98元和1.00元，对应当前股价PE分别为11倍及10.7倍，建议关注。
    风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，地方政府救市政策落实及成效不足。楼市销售回暖持续性较弱，楼市止跌回稳回升不及预期。

2025年上半年净利润增长40%，人形机器人业务进展顺利

汇川技术(300124)
    核心观点
    2025年上半年营业收入同比增长26.73%，归母净利润同比增长40.15%。公司2025年上半年实现营收205.09亿元，同比增长26.73%；归母净利润29.68亿元，同比增长40.15%。单季度看，2025年第二季度公司实现营收115.31亿元，同比增长约18.99%；归母净利润16.46亿元，同比增长25.91%。营收与利润增长主要受益于新能源汽车业务放量及通用自动化稳健增长。盈利能力方面，上半年毛利率/净利率为30.23%/14.65%，同比变动-1.54/+1.38pct，费用管控驱动净利率提升。费用方面，上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为3.28%/4.05%/9.58%/-0.25%，同比变动-1.33/-0.14/+0.48/-0.22pct。
    业务结构持续升级，多领域市场份额持续提升。分业务看，2025年上半年通
    用自动化业务收入88.07亿元，同比增长17%，其中通用伺服系统在国内份
    额约32%，同比增长4.4pct，低压变频器产品（含电梯专用变频器）在国内份额约22%，同比增长2.4pct；新能源汽车业务收入92.66亿元，同比增长50%，其中新能源乘用车电机控制器在国内份额约10.1%，同比下滑0.9pct，电驱总成在国内份额为7.1%，同比增长1.2pct；智慧电梯收入23.06亿元，同比下滑1%，下滑主要系地产低迷拖累所致。海外收入13.2亿元，同比增长39%，占营收6.4%，韩国、越南市场行业线出海成果突出，欧洲高端客户合作深化。
    人形机器人进展顺利，持续推进关节模组、丝杠、场景应用。1）低压高功率驱动器、无框力矩电机及关节模组：从样机研究进入到开发阶段，不断提升功率、扭矩密度和线性响应度等，解决业界普遍反馈的发热保护和出力不足的痛点。2）行星滚柱丝杠：通过持续优化磨削和硬车工艺，大大缩短加工时间，为大客户定制高性能直线模组，目前已完成送样工作。3）具身智能机器人场景化解决方案：围绕上肢部件场景，响应客户和集成商的需求，依托工业及协作臂的技术积累，启动了上肢部件的开发工作。
    投资建议：公司是国内工控龙头，主业通用自动化份额持续提升、新能源汽车持续高增带动主业业绩改善；人形机器人业务24年正式布局，零部件研发、客户沟通良好，有较大概率成为人形机器人领先企业。我们维持2025年-2027年归母净利润预测为53.17/64.47/76.44亿元，对应PE34/28/24倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：国产替代进展不及预期；产品突破不及预期；行业竞争加剧。

二季度业绩稳健增长，多品牌矩阵协同发力

珀莱雅(603605)
    核心观点
    二季度业绩稳健增长。公司2025H1实现营收53.62亿/yoy+7.21%，归母净利润7.99亿/yoy+13.80%；单Q2实现营收30.03亿/yoy+6.49%，归母净利润4.08亿/yoy+2.36%。同时公司拟每10股派发现金红利8.00元（含税），分红率接近40%，是公司历史上最高水平。同时公司同步发布筹划发行H股提示性公告，主要加快海外业务发展，提升公司品牌国际知名度。
    分品牌看，2025H1主品牌珀莱雅实现营收39.79亿/yoy-0.08%，天猫/抖音ROI分别为3.2/2.5，抖音自播/达播/其他分别占比5.5/3.5/1，品牌持续推新夯实大单品策略，稳固龙头地位。彩棠品牌实现收入7.05亿/yoy+21.11%，延续高增态势，天猫/抖音ROI分别为2/1.8，抖音自播/达播/其他分别占比2/6.5/1.5，有望于明年进行全方位升级。Off&Relax、原色波塔等新兴品牌表现亮眼，分别实现收入2.79亿/yoy+102.52%、0.97亿/yoy+80.18%，收入占比分别提升至5.22%/1.81%。目前彩棠、OR均盈利，悦芙媞略亏。分渠道看，2025H1线上渠道实现营收51.09亿/yoy+9.17%，收入占比提升至95.39%。线下渠道实现营收2.47亿/yoy-21.49%，占比持续下降至4.61%。单Q2线上收入28.8亿/yoy+6.61%，线下1.19亿/yoy+4.15%，均保持稳健增长。毛利率和销售费用率均有所提升。2025Q2毛利率/净利率分别为73.85%/14.01%，分别同比+4.25/-0.50pct，毛利率提高主要由于：1）运费费率下降；2）赠品由小样转为中样，生产环节减少灌装次数，节约包材；3）公司原料、包材采购议价能力提升。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别同比+5.97/-0.23/0.04pct，线上投入持续加大带动销售费用率上行。营运能力方面，2025H1存货周转天数为82天，同比减少14天；公司持续优化库存管理带动存货周转天数减少。现金流方面，2025Q2经营性现金流净额为6.18亿/yoy+167.2%。公司应收增多应付减少导致经营性现金流下滑。
    风险提示：宏观环境风险，新产品推出不及预期，行业竞争加剧。
    投资建议：公司二季度保持稳健增长，主品牌珀莱雅保持平稳发展，通过持续推出新品巩固市场地位和线上渠道领先优势，彩棠品牌持续深耕底妆市场，成为公司第二增长曲线，新兴品牌如Off&Relax和原色波塔亦实现高增速并贡献显著增量，推动公司向多品牌美妆集团持续进军。考虑到公司加大主品牌产品推新力度，以及未来新品牌持续孵化下，相关营销投放预计有所提升，我们略下调2025-2027年归母净利至17.66/19.33/20.65（原值为18.69/21.44/23.88）亿，对应PE为21/19/18x，维持“优于大市”评级。

25H1业绩稳健增长，内销市场表现亮眼

恒鑫生活(301501)
    主要观点：
    事件：公司发布2025年半年度报告
    公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入8.71亿元，同比增长18.81%；实现归母净利润1.25亿元，同比增长19.7%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入4.52亿元，同比增长14.22%；实现归母净利润0.43亿元，同比下降26.52%。
    餐饮外卖行业高景气，内销市场实现高增长
    2025H1，分产品来看，公司可降解产品/不可降解产品分别实现营业收入4.31/4.21亿元，分别同比增长4.05%/38.40%；毛利率分别为29.11%/19.14%，分别同比-2.17/-0.62pct。分地区来看，公司内销/外销分别实现营业收入5.73/2.98亿元，分别同比增长30.54%/1.31%；毛利率分别为21.75%/30.77%，分别同比-1.04/-3.18pct。公司深度绑定全球头部餐饮品牌，构建覆盖咖啡、茶饮、快餐等行业客户群体，与国内外知名茶餐饮品牌建立长期合作关系，2025H1餐饮外卖行业高景气推动公司内销市场实现较高增长。
    上市费用等影响管理费用率，汇兑损益影响财务费用率
    2025H1公司毛利率为24.84%，同比-2.43pct；销售/管理/研发/财务费用率为1.87%/5.61%/3.27%/0.16%，同比-0.53/+1.39/-0.12/+0.24pct；归母净利率为14.39%，同比+0.11pct。2025年第二季度公司毛利率为24.77%，同比-2.74pct；销售/管理/研发/财务费用率为1.9%/5.93%/3.11%/0.2%，同比-0.43/+2.23/-0.19/+0.36pct；归母净利率为9.63%，同比-5.34pct。公司管理费用率提升主要系发生上市费用以及职工薪酬、折旧及摊销增长、新增开办费所致；财务费用率提升主要系汇兑损益增加所致。
    泰国工厂投产发货，全球化生产步入新阶段
    公司在境内建立了多个生产基地，同时覆盖使用可降解餐饮具消费市场相对集中的区域市场，能够根据下游客户的不同需求进行定制化、规模化生产并快速批量交货。公司公开发行2,550.00万股股票，募集资金投资额约8.28亿元，其中65%的资金将会用于“年产3万吨PLA可堆肥绿色环保生物制品项目”，该项目的实施，配合公司的技术特点和完整的制作流程，将扩大公司PLA可降解餐饮具的产能，巩固公司在可生物降解餐饮具市场的优势地位。2025年4月，公司泰国工厂完成首次发货，标志着公司在全球贸易环境不断变化下，积极调整经营战略，展现出较强韧性，全球化布局初现成效。
    投资建议
    我们看好公司在可降解餐饮具领域的领先优势，随着环保政策的进一步推进，可降解餐饮具渗透率逐步提升，公司有望凭借其长期积累的技术、产品、客户、生产优势等，积极消化新增产能，推动业绩稳定增长。我们预计公司2025-2027年营收分别为17.61/19.49/20.89亿元，分别同比增长10.5%/10.7%/7.2%；归母净利润分别为2.40/2.60/2.84亿元（前值分别为2.64/2.80/3.01亿元），分别同比增长9.1%/8.4%/9.1%。截至2025年8月26日，EPS分别为1.62/1.76/1.92元，对应PE分别为34.52/31.84/29.18倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    出口产品市场及政策风险，客户相对集中的风险，产品毛利率下降的风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险。

《杖剑传说》表现亮眼，2025上半年收入增长29%

吉比特(603444)
    核心观点
    2025上半年公司收入增长29%，第二季度新游戏上线收入增长加速。1）2025上半年，公司收入25.2亿元，同比增长28.5%，其中老游戏《问道手游》流水同比下滑7.3%至10.7亿、新游戏《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》流水分别为5.7亿和4.2亿；归母净利润6.5亿元，同比提升24.5%，主要由于《一念逍遥（大陆版）》。2）单看第二季度，公司的营业收入为13.8亿元，同比增长33.9%；归母净利润3.6亿元，同比增长36.6%。
    毛利率同比增长4.1个百分点，费用率整体略增1.3个百分点。2025上半年，公司的毛利率92.3%，同比增长4.1个百分点；费用率整体上升1.3个百分点至54.4%，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为33.2%/8.2%/-1.2%/14.2%，分别同比+5.8/-1.0/+2.3/-5.8个百分点，主要由于新品上线买量费用上升。
    《杖剑传说》表现优异。1）境内游戏方面，《问道手游》流水同比下滑7.3%至10.7亿，其中第二季度流水同比基本持平；2024年10月上线的《封神幻想世界》和2025上半年上线的《问剑长生（大陆版）》《杖剑传说（大陆版）》贡献增量收入和利润。2）境外方面，公司的境外游戏收入下滑21.0%至2.0亿元，主要由于《飞吧龙骑士（港澳台韩版）》《一念逍遥（欧美版）》本期流水有所减少。3）储备产品方面，公司将持续推进自研产品《杖剑传说》《问剑长生》的全球化发行，此外公司将代理运营三国题材SLG游戏《九牧之野》。4）IP孵化业务方面，公司取得《明克街13号》《术师手册》等多部网文IP的游戏改编权，积极探索IP运营以拓宽用户基础。
    风险提示：新品上线进度或流水不及预期；产品竞争激烈；监管风险。
    投资建议：公司新产品表现亮眼、自研产品海外发行及代理产品有望贡献增量，维持“优于大市”评级。由于公司的《杖剑传说》表现优异，我们上调盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为14.5/15.4/16.3亿（原预测为10.1/11.4/12.3亿），EPS分别为20.15/21.33/22.64元，对应PE为22x/21x/19x；公司产品研发实力较强、长线运营能力优秀，下半年自研产品海外发行、代理产品都将贡献增量，维持“优于大市”评级。

主营业务稳健发展，新业务创新推进

海看股份(301262)
    投资要点
    事件：2025年上半年公司实现营业收入4.66亿元，同比下降4.57%；归母净利润2.32亿元，同比增长4.45%。每10股派发现金红利0.50元（含税），不转增。
    主营业务基本盘稳固发展，微短剧项目纵深推进。2025年上半年，公司山东IPTV基础业务有效用户规模约1675.29万户，覆盖人口超4500万，实现IPTV基础业务收入39785.46万元，基础业务有效用户达到1675.29万户，实现IPTV增值业务收入5507.85万元。公司签约投资横屏精品短剧5部、出海短剧5部、竖屏剧87部，总签约合同额超2000万元。截至2025年7月，公司运营的北方微短剧影视基地联动青岛多个优质拍摄场景，已服务拍摄微短剧183部，其中出海短剧33部，上线作品爆款率突破30%。
    重视研发投入与技术创新。2025年上半年，公司研发投入达1801.60万元。公司及下属子公司获得83项专利，其中发明专利51项，软件著作权284项。公司自研推出的内容创作一站式SaaS服务平台“海看AIGC智创平台”接入DeepSeek，降低制作门槛和制作成本，上半年制作中华传统文化典籍大系170部AIGC作品。
    政策与市场双重驱动公司发展。国家广播电视总局2025年8月印发实施《进一步丰富电视大屏内容促进广电视听内容供给的若干举措》，试点实行电视剧中插广告政策，收入或将增加，公司业绩有望提升。
    投资建议：良好区位优势和用户基础推动IPTV业务稳健发展，政策与创新业务驱动公司持续向好。预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.43/4.66/4.99亿元；EPS分别为1.06/1.12/1.2元/每股；PE分别为25.2/23.9/22.4倍；维持“增持”评级。
    风险提示：产业政策不确定性、收入来源集中度高、宏观经济下行等风险。

二季度毛利率快速提升，1.6T下半年即将批量出货

中际旭创(300308)
    事件：
    公司发布上半年业绩公告，2025年上半年实现营收148亿元，同比+37%；实现归母净利润40.0亿元，同比+69%；扣非后净利润39.8亿元，同比+70%。Q2单季度实现营收81.1亿元，同比+36%；实现归母净利润24.1亿元，同比+79%。业绩落于此前预告中值附近，符合预期，维持“买入”建议。
    下游需求带动业绩增长，后续关注1.6T光模块发展：上半年业绩增长主要得益于终端客户对算力基础设施的持续建设、资本开支强劲增长带来800G等高端光模块销售的大幅增加，产品结构持续优化，带动公司营业收入和净利润同比得到大幅提升。目前国内外一二线云厂商资本开支持续高增，算力需求仍然紧俏，800G光模块下游需求保持旺盛；展望未来，下半年1.6T光模块已开始配套出货，有望保持逐季度增长，明年也会有更多客户采用1.6T方案，预计渗透率有望快速提升，公司相关技术领先行业，后续有望带来新一波的业绩增长。
    Q2毛利率快速提升，未来1.6T/硅光产品有望进一步提高盈利能力：公司Q2毛利率达到了41.49%，同比提升8.05pct、环比提升4.79pct。毛利率大幅上升主要受益于高端产品出货比重增加。此外受益于降本增效，公司Q2净利率达到了31.45%，同比提升8.29pct、环比提升6.12pct。后续伴随1.6T产品将在下半年加速出货，叠加公司硅光产品的良率提升，未来几个季度公司盈利能力仍有进一步提高的空间。
    公司为光模块领域全球龙头，1.6T、硅光等新兴技术进展顺利：光模块是算力产业的核心领域，公司牢牢占据世界范围内龙头宝座，根据LightCounting发布的2023年光模块厂商排名中，中际旭创再度位列全球第一，头部地位稳固。新产品方面，公司的1.6T光模块产品已进入送测阶段，预计下半年即将批量出货，2026年起逐步上量，将带动公司营收新一轮增长；此外公司硅光技术储备充足，目前已拥有1.6T硅光解决方案和自研硅光芯片。我们认为未来公司技术储备充足，有望在AI需求高企的时代维持行业龙头地位。
    盈利预测：考虑到毛利率持续提升，我们上修公司2025-2027年净利润分别为92.04亿/147.08亿/204.64亿元，YOY分别为+78.0%/+59.8%/+39.1%；EPS分别为8.21/13.12/18.25元，当前股价对应A股2025-2027年P/E为38/24/17倍，维持“买进”建议。
    风险提示：1、1.6T等新技术新应用落地不及预期；2、中美相关政策影响；3、海外云厂商资本支出不及预期。

北交所信息更新：API 17K海洋石油管制造进度加速，核电软管+液冷软管打开增长空间

利通科技(832225)
    2025H1实现营收2.37亿元（+7.29%），归母净利润0.53亿元（+13.87%）
    2025年上半年公司实现营收2.37亿元，同比增长7.29%，归母净利润5268.25万元，同比增长13.87%，扣非归母净利润4193.07万元，同比减少3.30%。海外市场竞争加剧影响，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.13（原1.22）/1.38（原1.47）/1.64（原1.75）亿元，对应EPS分别为0.89/1.09/1.29元/股，对应当前股价PE分别为28.4/23.1/19.5倍，我们看好公司积极拓展超高压装备+数据中心液冷软管+核电软管新产品给公司带来业绩增长，维持“增持”评级。
    API17K海洋石油管制造设备启动安装，核电软管+液冷软管打开增长新空间
    核电软管方面，2025H1公司已完成多种核电软管（核电液压管、悬链软管、空气管、树脂管等品类）的样品试制，性能测试符合相关要求，目前正在为相关方准备核电机组试用产品。数据中心液冷软管方面，目前已经完成小试、中试、大试实验，产品基本定型，并向部分潜在客户供应样品。API17K海油石油管方面，产线设计与设备订购工作已完成，部分设备陆续到货并启动安装。客户拓展方面，公司正式被纳入中石油集团的一级物资供应商体系，准入产品涵盖高压钻探胶管系列产品，2025H1公司境内营收同比增长30.89%，积极加大国内市场各渠道客户的市场开拓。
    稳步推进超高压装备业务模块，依托青岛研发基地加速新材料产品研发
    超高压装备业务方面，2025H1公司不断完善超高压灭菌设备安装标准化作业工作，持续提高成套设备的生产效率，有序推进超高压食品灭菌设备的研发及总装。同时公司积极与各潜在市场客户进行业务洽谈，加大设备市场销售力度。材料板块，公司成立全资子公司利通希法新材料，以青岛研发基地为技术支撑，围绕混炼胶、母胶粒、尼龙循环利用及改性等方面进行产品研发，同时积极向潜在客户发送样品进行市场开拓；2025H1公司稳步推进尼龙循环利用及改性项目的环评、产线设计和设备订购等工作。
    风险提示：行业竞争加剧风险、新品拓展不及预期风险、原材料波动风险。

公司上半年净利润大幅增长，在手订单饱满，建议“买进”

大金重工(002487)
    结论与建议：
    公司2025年上半年实现营收28.41亿元，YOY+109%，实现净利润5.47亿元，YOY+214%（扣非后净利润56.3亿元，YOY+250%），折合EPS为0.86元，公司业绩符合业绩预告，位于中值。
    2025年多个欧洲国家发布措施支持海风建设，欧洲海风建设正在加速，公司海外新订单增长可期。今年公司海外交付量有望超20万吨，支撑公司业绩稳健增长。中期看，目前海外海风供应链产能供不应求，公司手握客户资源，生产能力充足，运输能力逐步提升，海外市场份额有望扩大。我们上调公司2025/2026/2027年的净利润分别至11.2/14.1/17.7亿元,YOY+135%/+27%/+25%，EPS分别为1.75/2.22/2.77元，A股按当前价格计算，对应2025/2026/2027年PE为19/15/12倍，建议买进。
    公司上半年净利润大幅增长:公司2025年上半年实现营收28.41亿元，YOY+109%，实现净利润5.47亿元，YOY+214%（扣非后净利润56.3亿元，YOY+250%），折合EPS为0.86元，公司业绩符合业绩预告，位于中值。分季度看，公司Q2预计实现营业收入17亿元，YOY+90%，实现净利润3.16亿元，YOY+161%（扣非后净利润3.17亿元，YOY+174%），折合EPS为0.5元。
    公司业绩增长主要是因为海外项目交付量同比大幅增长，上半年公司出口海工交付量同比增105%，带动出口占比提升至79%。公司录得毛利率28.2%，同比基本持平。费用率方面，得益于规模效应，上半年公司三项费用率为4.6%，同比下降8.6个百分点，其中财务费用同比减少1.73亿元，主要是汇兑收益增加；公司销售费用率和管理费用率同比分别下降1.1和0.7个百分点。
    公司在手订单饱满，未来增长可期：今年公司累计签单金额近30亿元，在手海外海工订单超100亿元，将在未来两年交付。今年上半年公司在欧洲海风招标中市占率进一步提升，已位居市场第一；同时通过欧洲项目积累，公司的市场认可度不断提升，近期已成功打入荷兰市场，幷建立起在日韩市场的竞争优势。此外，公司正在积极提升服务能力来提升竞争力。目前公司已经能够自主运输幷自主研发制造运输船只，公司自研运输船将在2026年投入运营，同时公司近期获得了韩国船东的运输船订单，合同金额3亿元，将在2027年交付。公司还计划在欧洲建立总装基地和物流中心，在码头资源上建立优势。
    往后看，欧洲多个国家如英国、丹麦、法国等升级了海风支持政策，GWEC预计2025-2029年欧洲海风年均新增装机量将达7.1GW，较2021-2024年提升132%。公司具备优秀的制造能力和交付能力，有望充分受益于欧洲海风建设规模的增长。
    盈利预期：我们上调公司2025/2026/2027年的净利润分别至11.2/14.1/17.7亿元,YOY+135%/+27%/+25%，EPS分别为1.75/2.22/2.77元，A股按当前价格计算，对应2025/2026/2027年PE为19/15/12倍，建议买进。

2025中报点评：渠道精耕升级，经营改善持续兑现

三棵树(603737)
    核心观点
    收入同比有韧性，利润高增持续兑现。2025H1公司实现营收58.2亿元，同比+0.97%，归母净利润4.4亿元，同比+107.5%，扣非归母净利润2.9亿元，同比+268.5%，高于此前业绩预告中枢（归母净利润3.8-4.6亿元，扣非归母净利润2.3-3.1亿元）EPS为0.59元/股；其中Q2单季度营收36.9亿元，同比-0.2%，归母净利润3.3亿元，同比+103%，扣非归母净利润3.1亿元，同比+96%，单季收入同比微降有韧性，同时受益毛利率提升、费用及减值减少，利润同比高增持续兑现，2025H1计提信用减值损失0.87亿元，其中Q2单季0.94亿元，同比减少0.7和0.89亿元。
    零售端转型不断发力，家装漆量价双增。分产品看，2025H1家装墙面漆/工程墙面漆收入15.7/17.9亿元，同比+8.4%/-2.3%，销量同比+5.4%/+6.7%，产品均价5.92/3.35元/kg，同比+2.8%/-8.4%，零售端持续发力，马上住、艺术漆等下游双包模式快速复制，并持续构建高端产品矩阵，同时随着提价陆续落地，家装漆业务量价双增；基材辅材/防水卷材/装饰施工收入17.3/4.6/1.2亿元，同比+10.4%/-28.6%/-23.2%，零售端完善产品配套体系，渠道协同效应继续发挥，基材辅材同步增长，同时施工业务持续压缩。
    毛利率延续改善趋势，费用率同比持续优化。2025H1综合毛利率32.4%，同比+3.7pp，其中Q2毛利率33.1%，同比+4.3pp/环比+2.1pp，C端占比提升以及提价落地带动毛利率同环比改善。2025H1期间费用率23.7%，同比-1.57pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别-0.86/-0.1/-0.38/-0.22pp，销售费用和财务费用分别受销售人员薪酬、差旅及广宣费等减少和本期借款减少、利率降低所致。
    经营现金流同比转正并大幅提升，资债结构持续改善。2025H1公司实现经营性净现金流3.5亿元，同比转正并大幅增长，收现比1.07/付现比1.10，上年同期为0.99/0.96，其中Q2单季2.4亿元，同比+8.6%，收现比0.92/付现比0.94，上年同期为0.79/0.64。截至2025H1，应收账款票据+其他应收款+合同资产38.7亿元，同比减少7.4亿元，资产负债率76.5%，同比-4.45pp，资债结构持续改善。
    风险提示：地产需求下行超预期；渠道拓展不及预期；原材料上涨超预期投资建议：渠道精耕转型升级，看好新成长阶段，维持“优于大市”评级公司精耕渠道转型升级，零售新业态模式成熟并快速复制，工程端聚焦并深入布局厂房、酒店等重点赛道，看好渠道潜力持续释放。预计25-27年EPS分别为1.63/2.08/2.74元/股（1.46/1.78/2.16元/股），对应PE为31.2/24.5/18.6x，维持“优于大市”评级。

业绩下滑，积极推进存量去化

保利发展(600048)
    核心观点
    归母净利下降64%。2025上半年公司实现营业收入1169亿元，同比下降16.1%；实现归母净利润27亿元，同比下降63.5%。因房地产项目结转规模下降，公司营业总收入同比下降；受行业和市场波动影响，结转项目盈利能力下降，相关利润指标相应同比下降。
    销售保持领先，推进存量去化。2025上半年公司实现销售面积714万平方米，同比下降25.2%；实现销售金额1452亿元，同比下降16.3%，站稳行业龙头位置。上半年公司实现销售回笼1448亿元，综合回笼率100%，同比提高15个百分点；当期销售回笼率65.3%，同比提升9个百分点。上半年，公司2021年及以前获取的存量项目签约销售394万平方米，销售金额514亿元，占比达35%；存量未开发资源则严格落实“以销定产”，新完成“调转换退”51万平方米。
    2025上半年，公司新增项目26个，位于北京、上海、杭州、西安、石家庄等核心城市，项目总地价509亿元，总计容面积228万平方米，环比2024年下半年分别下降8.6%、增长7.0%；拓展金额权益比为87%，稳定在近年较高水平。其中，8个项目已首开销售，签约超40亿元；8个项目挂钩存量土地置换或资金回收，加速存量问题化解。截至2025上半年末，公司待售项目计容面积为5855万平方米，较年初下降403万平方米。其中，增量项目待售计容面积约894万平方米，较年初下降84万平方米。
    可用现金较为充裕，财务稳健。截至2025上半年末，公司货币资金余额13856亿元，占总资产比例保持在10%以上，另有593亿元已售待回笼资金，未来可动用资金充裕。公司三年以上到期的有息负债占比42.8%，较年初提升3.2个百分点；一年内到期有息负债占比21.4%，较年初下降2.9个百分点。公司资产负债率73.5%，扣除预收款的资产负债率为63.3%、净负债率为59.6%，期末综合成本2.89%，融资成本进一步下降。
    投资建议：我们维持公司的盈利预测，预计公司25、26年的营业收入为2842/2723亿元，归母净利润分别为52/53亿元，对应EPS分别为0.43/0.44元，对应最新股价PE分别为19.1/18.5X，维持“优于大市”评级。
    风险提示：房价下跌幅度超预期，公司毛利率不及预期，政策放松实际效果不及预期，销售复苏进度不及预期，公司财务风险超预期。

上半年业绩保持平稳，羊绒纱线业务表现亮眼

新澳股份(603889)
    核心观点
    上半年收入基本持平，毛利率及汇兑收益提升。公司是羊毛和羊绒纺纱龙头制造商。2025上半年收入同比-0.1%至25.5亿元，归母净利润同比+1.7%至2.7亿元；扣非归母净利润同比+3.2%至2.7亿元。分业务看，羊绒纱线收入上涨，毛精纺纱和毛条收入下滑。毛利率同比提升0.8百分点至21.6%，主要受益于毛精纺业务和羊毛毛条业务毛利率提升；受职工薪酬同比增加、子公司新澳越南及新澳银川逐步投产前期管理成本增加等影响，销售/管理费用率分别同比+0.2/0.4百分点；财务费用率同比-0.8百分点，主要受汇兑损益影响，去年同期汇兑亏损0.09亿，今年收益0.16亿元。归母净利率同比+0.2百分点至10.6%。
    羊绒纱线业务表现亮眼。上半年毛精纺纱/羊绒纱/毛条/改性处理及染整收入分别-3.1%/+16.0%/-16.0%/-11.4%至14.3/7.9/3.0/0.2亿元。其中：1）毛精纺纱：上半年营收14.3亿元，销量约8800吨，同比-4.9%；均价16.2万元/吨，同比+2%。盈利能力稳定提升，毛利率同比+1.7百分点至28.8%。2）羊绒纱线：快速增长主要受益于日本公司订单，上半年营收7.9亿元，销量约1370吨，同比+16.6%，均价57.2万元/吨，毛利率同比-0.7百分点至13.5%。未来有望通过产销量增加摊薄成本，提升效益。3）毛条：上半年营收3.0亿元，销量约3450吨左右，同比-15%，均价8.8万元/吨，毛利率同比+0.8百分点至6.2%。
    平稳推进产能规划，优化海内外产能布局。1）子公司新澳越南“5万锭高档精纺生态纱纺织染整项目”是公司加深全球化产业布局的重要举措，其中一期2万锭实现逐步投产。2）子公司新澳银川“2万锭高品质精纺羊毛（绒）纱建设项目”，已完成安装调试工作，预计下半年陆续释放产能。3）子公司英国邓肯实现引进外部投资者，增厚自身资金实力，加速升级高端羊绒纺纱产线，为可持续发展注入新动能。
    风险提示：海外需求疲软、新客户开拓不及预期、系统性风险。
    投资建议：看好公司中长期市场份额提升潜力。2025上半年公司收入和净利润稳健增长，其中羊绒业务系收入增长的主要驱动力，毛精纺纱业务上半年受客户下单谨慎影响、销量下滑，下半年预计相对平稳，受益于羊毛价格上涨及高端产品占比提升，毛利率有望维持提升趋势。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.4/4.9/5.6亿元，同比增长3.6%/11.0%/14.3%；看好公司持续拓展品类与产能带动的中长期份额提升的机会，维持目标价7.9-8.6元，对应2025年PE13-14x，维持“优于大市”评级。

加快培育新赛道，持续提升经营质量

航天电器(002025)
    事件描述
    航天电器公司发布2025年中报。2025年上半年公司营业收入为29.35亿元，同比增长0.47%；归母净利润为0.87亿元，同比减少77.49%；扣非归母净利润0.73亿元，同比减少79.69%；负债合计47.07亿元，同比增长17.60%；货币资金22.73亿元，同比减少8.27%；应收账款47.96亿元，同比增长3.07%；存货21.71亿元，同比增长48.96%。
    事件点评
    受部分客户产品验收周期延长等因素影响，公司营收与订单未能实现同步增长。由于受部分产品价格下降、客户产品验收周期延长导致公司防务产业收入确认未达预期，2025年上半年公司实现营收29.35亿元，同比增长
    0.47%。由于主要产品生产所需贵重金属材料供货价格上涨带来制造成本上升，以及2021年度定向增发募投项目转固后折旧费用增长等因素影响，2025年上半年公司实现利润总额1.08亿元，同比下降77.59%，实现归母净利润0.87亿元，同比下降77.49%。
    加快培育新赛道，持续提升经营质量。公司集中资源加快布局拓展新域新质装备、商业航天、超算、数据中心、集成电路、海洋工程等战新产业和未来产业，上半年在防务领域、新能源、数据通信等领域订单实现加快增长。公司持续深化全面预算管理，严控各项费用支出，管理费用同比下降12.18%，销售费用同比下降26.04%。
    防务业务修复叠加战略新兴产业拓展，下半年业绩有望恢复。随着延迟订单的重新释放，防务业务需求持续好转。商业航天、低空经济、新能源、人工智能等新质新域领域将迎来新一轮的增长高潮，公司持续大力拓展战略新兴产业市场，随着市场份额正持续的不断提升，配套能力不断增强，未来业绩有望恢复持续高增长。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.05\1.46\2.03，对应公司8月25日收盘价52.70元，2025-2027年PE分别为50.2\36.2\25.9，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    下游需求增长不及预期；募投项目进展不及预期。

毛利率回升信号显现，立足显示业务龙头地位积极拓展新业务

颀中科技(688352)
    公司2025Q2营收同比稳健增长，毛利率环比显著回升。大尺寸面板库存去化良好，有望提振公司下半年销量预期。公司显示业务地位稳固，非显示业绩积极拓展。维持“增持”评级。
    支撑评级的要点
    营业收入稳健增长，毛利率底部回升。颀中科技2025H1营收9.96亿元YoY+7%；毛利率27.7%，YoY-5.2pcts；归母净利润0.99亿元，YoY-39%颀中科技2025Q2营收5.21亿元，QoQ+10%，YoY+6%；毛利率31.3%QoQ+7.6pcts，YoY-0.8pcts；归母净利润0.70亿元，QoQ+137%，YoY-18%
    大尺寸面板库存去化良好，下半年促销期备货开启。根据奥维睿沃数据2025年7月全球电视面板出货量2130万片，YoY+7.8%，QoQ+4.2%。其中，陆系面板厂出货同比强劲增长，台系面板厂出货同比温和增长。在经历2025Q2TV品牌端快速去化库存以后，中国品牌快速恢复采购量，为下半年的促销期备货，以及全年销售目标的冲量做准备。面板厂将持续提升稼动率，8/9月出货量计划将逐月提升。我们认为面板厂稼动率提升有望向下游传导至封测厂，并提振公司2025Q3销量预期。
    显示业务地位稳固，积极拓展非显示类业务。根据颀中科技2025年半年报，公司2025H1显示驱动芯片封测业务营收9.17亿元，在全球市场排名第三，在中国（不含港澳台）市场排名第一。公司积极开拓非显示类业务。一方面公司基于铜柱凸块、铜镍金凸块、锡凸块向后段延伸至DPS和载板覆晶封装服务。另一方面公司积极建设FSM、BGBM、Cu Clip等功率器件相关封装工艺。
    估值
    预计公司2025/2026/2027年EPS分别为0.29/0.33/0.37元。截至2025年8月25日收盘，公司总市值约150亿元，对应2025/2026/2027年PE分别为43.1/38.5/34.1倍。维持“增持”评级。
    评级面临的主要风险
    行业竞争加剧。汇率波动风险。成本上行压力。

2025年半年报业绩点评&首次覆盖报告：行业周期性承压，固态产品放量可期

恩捷股份(002812)
    事件：25H1公司实现营收57.6亿元，同比+20.5%，归母净利-0.9亿元，同比转亏，扣非净利-0.9亿元，同比转亏；毛利率15.5%，同比-5.49pcts，净利率-1.6%，同比-7.7pcts。25Q2公司实现营收30.3亿元，同/环比+23.6%/+11.2%；归母净利-1.2亿元, 同/环比均转亏；扣非净利-1.2亿元, 同/环比均转亏；毛利率14.7%，同/环比-9.0/-3.1pcts；净利率-3.9%，同/环比-9.3/-4.9pcts，符合预期。
    出货量高增，价格企稳可期。25H1公司产能利用率稳步提升，叠加下游动储需求向好，公司出货量高增；但同时产品降价压力大，据Wind统计，25H1湿法7um价格0.74元/平，同比下降25%，其中2502价格0.73元/平，同/环比-20%/-3%，价格拖累下公司营收增速弱于出货增速。展望下半年，锂电隔膜“反内卷”会议已达成价格自律、暂停扩产等关键五项重要共识，价格企稳可期，叠加公司海外勾牙利下半年逐渐起量，公司收入有望维持高增。
    盈利承压，减值风险释放。受价格影响公司毛利率下滑明显，期间费率相对稳定下净利率同环比均有所下滑，同时Q2公司计提0.7亿减值进一步拉低盈利能力。Q2后公司产能利用率维持高位，控费措施下预计盈利有望企稳回升。
    固态产品加速落地，未来放量可期。子公司湖南恩捷自21年与中南大学深度合作，25年4月百吨硫化锂正式投产，5月和玉溪签订千吨级固态电解质投资协议。公司已具备硫化锂、电解质、电解质膜三大类产品，纯度、电导率等性能指标领先行业，下游客户验证反馈良好，未来随行业进程放量可期
    投资建议：公司是全球隔膜龙头企业，行业周期底部推进市占率领先策略，通过提高产能利用率、降本增效等措施对冲行业压力，同时积极出海开拓海外客户。公司前暗性战略布局全固态电池，有望率先落地干吨级固相法硫化物固态电解质一体化产线，现有产品性能领先、技术储备扎实、下游反馈良好，凭借优势卡位带来更强估值弹性。预计公司2025-2027年营收分别为115/135/161亿元；归母净利分别为0.08/5/8.3亿元，EPS0.01、0.52、0.86元/股。首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、全球贸易形势复杂多变、原材料价格上涨等风险

北交所信息更新：拟发定向可转债加码预制水产，2025H1扣非净利润同比+28%

盖世食品(836826)
    2025H1：营收2.70亿元，同比+11%，归母净利润2035万元，同比+5%
    公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营收2.70亿元，同比增长11.39%，归母净利润2034.59万元，同比增长4.77%；扣非归母净利润1967.14万元，同比增长28.17%。我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.44/0.50/0.59亿元，EPS为0.32/0.36/0.42元/股，对应当前股价PE为40.1/35.3/30.3倍，看好公司募投产能释放，维持“增持”评级。
    海珍味、鱼籽持续增长较快，菌类产品恢复增长，泰国子公司已实现销售
    2025H1，公司持续优化鱼籽产品结构，并通过拓展国内外销售渠道，尤其是欧洲市场，推动鱼籽销售收入实现同比12.72%增长，实现营收6141.41万元；公司前期在市场布局与客户资源积累方面成效显著，海珍味产品继续受到下游餐饮客户青睐，销售收入保持增长，2025H1实现营收3467.34万元，同比增长25.82%；扣非归母净利润增幅较大主要原因是菌类产品恢复性增长，公司通过工艺改进与产能释放，菌类产品生产效率提升，成本控制效果显著，加之市场需求回暖，菌类产品收入4219.85万元，同比增长26.82%。2025上半年，公司在泰国设立的GMC MARINE(THAILAND)CO.,LTD在泰国当地已实现销售。2024年，公司进入双工厂时代。江苏工厂使公司产品能够进一步辐射山东、江苏、安徽、上海、浙江等华东地区，2025H1，该公司实现收入6,304.34万元。2025H1，公司保证老客户增收的同时大力拓展新客户，内销实现收入1.45万元，同比增长25.37%。
    公告定向可转债草案，投建“年产7,000吨预制水产及肉类智能制造建设项目”
    2025年7月23日，公司发布公告《2025年度向特定对象发行可转换公司债券募集说明书（草案）》，本次可转债拟发行数量不超过150.00万张（含本数），本次拟发行可转换公司债券募集资金总额不超过人民币15,000.00万元（含本数），募集资金拟投建“年产7,000吨预制水产及肉类智能制造建设项目”，提高主要产品产能。
    风险提示：主要客户产品替代风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险。

2025中报点评：橡胶管主业受益行业复苏，核电/液冷/海洋管新品与装备打开成长空间

利通科技(832225)
    投资要点
    25H1国内机械行业复苏驱动主业稳健增长，但受关税影响Q2业绩环比下滑。公司发布2025中报，25H1实现营收2.37亿元，同比+7%；归母净利润0.53亿元，同比+14%；扣非归母净利润0.42亿元，同比-3%。分区域来看，25H1境内/境外营收1.25/1.12亿元，同比增幅31%/-11%，境内市场增幅较大主要系国内机械行业有一定复苏，带动液压软管系列产品国内销售同比增加；同时公司加大国内渠道开拓，新增部分境内客户。单季度来看，25Q2营收1.13亿元，同环比-6%/-9%；归母净利润0.17亿元，同环比-37%/-52%；扣非归母净利润0.15亿元，同环比-43%/-46%，二季度业绩环比下滑主要系国际贸易关税带来负面影响。25H1销售毛利率同比+1.19pct至41.9%，销售净利率同比+1.24pct至22.13%，销售/管理/财务/研发费用率为7.07%/8.09%/-1.35%/5.27%，同比+0.89/+1.94/-0.67/+0.35pct，管理费用同比+41.17%主要系高分子材料和超高压装备新业务板块逐步进入运营阶段，日常运营费用增加。
    胶管总成及配件占比近五成，主要产品毛利率均稳中有升。1）胶管总成及配套管件：实现营收1.09亿元（同比+8%），占总营收比重为46%，毛利率52.59%（同比+0.66pct）。2）液压软管：钢丝编织/钢丝缠绕橡胶软管分别实现营收0.70/0.36亿元，同比+10%/+4%，毛利率29.57%/44.94%，同比+2.99/+0.97pct。3）纤维增强橡胶软管与混炼胶营收体量尚小，分别实现营收957/979万元，同比-14%/+12%，毛利率35.73%/10.29%。4）新增其他主营：2025H1子公司漯河利洁工程服务有限公司新增加100万元服务收入。
    橡胶管业优势显著，横向拓展液冷/核电/海洋软管，纵向布局HPP装备切入食品加工赛道。1）液压软管：实现部分高性能国际品牌替代，大规模设备更新与工程机械筑底回升将带来可观市场需求。2）工业软管：超耐磨酸化压裂软管较钢管成本节约70%、安装效率提高2倍，有望持续受益石油开采需求及老旧软管更新需求。3）核电/液冷/海洋软管：公司已完成多种核电软管（核电液压管、悬链软管、空气管、树脂管等品类）样品试制，性能测试符合相关要求；数据中心液冷软管产品基本定型，并向部分潜在客户供应样品；API17K海油石油管产线设计与设备订购工作已完成，部分设备陆续到货并启动安装。3）强链补链：聚焦超高压产业链，稳步推进高分子材料、超高压装备及服务（超高压HPP食品灭菌装备及应用服务、市政工程装备、市政管网服务等）等业务布局。
    盈利预测与投资评级：软管主业优势显著，软管新品与装备服务打开成长空间，维持2025~2027年归母净利润为1.38/1.73/2.10亿元，对应最新PE为23/18/15x，维持“增持”评级。
    风险提示：1)国际贸易摩擦；2)新品拓展不及预期；3)市场竞争加剧。

2025中报点评：业绩持续稳健增长，逐步加大国内市场开拓

德瑞锂电(833523)
    投资要点
    事件。公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入2.54亿元，同比+11.87%；归母净利润7398.58万元，同比+17.54%；扣非归母净利润7381.37万元，同比+14.83%。2025Q2公司实现营收1.37亿元，同比+16.41%，环比+16.14%；归母净利润3967.44万元，同比+16.13%，环比+15.63%；扣非归母净利润3962.27万元，同比+11.59%，环比+15.89%。
    2025H1营收稳健增长，国内占比略有提升。2025H1锂一次电池实现营收2.54亿元，同增11.87%，毛利率同比上升2.16pct，分境内外看，境内/境外营收分别为0.93/1.61亿元，同增14%/11%，国内营收占比略有提升，毛利率基本维持稳定。公司锂锰圆柱电池需求旺盛，产能持续紧张，公司预计2025Q4产能逐步投放，首期新增6000万颗电池产能，后续产能看市场需求逐步投放，同时考虑国外关税政策等影响公司积极开拓国内市场，2025年全年我们预计公司营收稳健增长。
    期间费率小幅增长，存货略有提升。2025Q2公司期间费用0.12亿元，期间费率约8.92%，同/环比增长1.64/2.22pct，主要系美元汇率波动导致汇兑收益减少导致的财务费用率增长。25Q2末存货约0.62亿元，较25Q1末上升19.62%，25H1经营性净现金流为0.48亿元，较去年同期减少0.11亿元。
    盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.73/2.03/2.36亿元，同增15%/17%/16%，对应PE为16/14/12倍，维持“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、需求不及预期。

营收利润双增长，色选机业务表现亮眼

美亚光电(002690)
    事件：公司发布2025年半年报：2025年上半年公司实现营收10.23亿元，同比增长9.92%；归母净利润3.03亿元，同比增长11.34%；扣非归母净利润2.95亿元，同比增长11.62%；实现经营活动产生的现金流量净额3.93亿元，同比增长125.28%。
    事件点评：
    色选机营收占超七成，整体毛利率企稳回升。2025年上半年公司实现营收10.23亿元，同比增长9.92%。分季度看Q1和Q2营收分别为3.92/6.30亿元，同比增速分别为18.39%/5.24%。分板块看，色选机、医疗设备、X射线工业检测机的营收分别为7.42/2.04/0.54亿元，占营收比重分别为72.61%/19.97%/5.25%，同比增速分别为15.17%/-0.52%/-15.63%。今年上半年公司整体毛利率为52.14%，同比增加1.26Pct，较2024年提升1.71Pct
    色选机板块两位数增长，毛利率显著提升。2025年上半年公司色选机业务实现收入7.42亿元，同比增长15.17%；毛利率为51.87%，同比提升2.84Pct、回到2019年水平。公司积极贴近市场需求，推动技术和产品迭代，推出了新一代AI+数智化色选机“美亚大师4.0”，该产品依托自主研发的AI分选大模型，融合多模态通用人工智能引擎与群体智能协作网络，提升了产品的智能化水平和市场竞争力。此外，公司还发布了“全栈式大米数智化加工解决方案”，实现了从原粮入仓到碾米、色选、包装的全流程数字化与智能化管理，进一步巩固了色选机业务的领先地位。
    医疗设备板块收入止跌企稳。上半年公司医疗设备板块实现营收2.04亿元，与去年同期基本持平，毛利率为48.45%，同比下滑2.59Pct、和去年底相比保持稳定。公司紧抓口腔医疗数智化发展的机遇，推出了行业首个口腔影像智能体“美亚影擎”，该系统不仅突破了传统口腔CBCT的工具属性，还构建了“硬件+软件+生态”三位一体的智能诊疗系统，实现了口腔诊疗全流程的数据互通与智能协同。截至2025年6月末，“美亚美牙”口腔健康数字化云平台的终端用户已突破万家，为未来医疗业务的持续稳定发展奠定了坚实基础。此外，公司自主研发的内窥镜摄像光源一体机于4月份获得医疗器械注册证，进一步丰富了医疗产品线，增强了在骨科、普外科、泌尿外科等领域的竞争力。
    投资建议：
    我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为7.30/8.05/8.67亿元，EPS分别为0.83/0.91/0.98元/股，当前股价对应PE为24/22/20倍。考虑公司色选机业务保持两位数增长、毛利率提升显著，医疗设备板块止跌企稳、未来成长性可期，我们维持其“增持”投资评级。
    风险提示：
    色选机景气度下行，国内CBCT行业竞争持续加剧，新品推广不及预期，毛利率下滑

上半年收入利润承压，持续加强人形等新兴领域投入

龙溪股份(600592)
    核心观点
    2025年上半年营业收入同比下滑18.57%，归母净利润同比增长0.61%。公司发布2025年中报，上半年实现营收7.45亿元，同比下滑18.57%；归母净利润0.65亿元，同比增长0.61%。单季度看，2025年第二季度公司实现营收3.36亿元，同比下滑23.73%，归母净利润0.35亿元，同比增长19.97%，扣非归母净利润0.53亿元，同比下滑39.56%。盈利能力方面，上半年毛利率/净利率为26.99%/8.72%，同比下滑0.33/1.76pct。费用方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.82%/5.92%/7.54%/-0.02%，同比变动+0.36/+1.69/+1.20/-0.28pct，管理费用增长系人员薪酬调整，财务费用因汇兑收益改善显著。
    贸易收入下滑和地缘政治影响整体收入，海外收入占比提升。分结构来看，1）轴承产品收入4.63亿元，同比下滑6.15%，毛利率41.18%，同比下滑
    5.64pct，轴承收入下滑主要系国内竞争加剧、地缘政治影响所致；2）金属材料贸易业务收入2.41亿元，同比下滑37.41%，毛利率1.09%，同比下滑0.91pct；3）上半年公司国内/海外收入分别为5.99/1.46亿元，同比-20.88%/-7.47%，国内收入下滑主要系金属材料贸易收入大幅下滑所致，海外收入下滑主要系地缘政治影响，其中海外收入占比19.58%，同比增加2.35pct。
    持续加强关节轴承在人形机器人等新兴领域的投入。公司是卡位稀缺的关节轴承龙头，战略上高度重视人形并积极布局相关业务，持续加大研发投入，强化航空航天、人形机器人、低空经济、轨道交通等领域产品技术研发：25H1公司研发费用率7.54%，同比增长1.20pct。持续的大量投入将助力公司在人形机器人等新兴市场保持领先优势，抢占较大市场份额。
    投资建议：公司是关节轴承市占率75%的行业冠军，而人形机器人应用关节轴承是产业趋势，公司有望深度受益人形机器人发展机遇。综合参考公司2024年经营情况和下游需求波动，我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润1.80/2.23/2.74亿元，对应PE值50/40/33x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格波动的风险、新业务发展不及预期的风险、国际贸易摩擦的风险。

2025年半年报点评：25Q3业绩有望修复，海则滩煤矿提供成长动力

永泰能源(600157)
    事件：2025年8月26日，公司发布2025年半年报，上半年公司实现营业收入106.76亿元，同比减少26.44%；归属于母公司所有者的净利润1.26亿元，同比减少89.41%。
    25Q2业绩环比增长。25Q2公司实现营业收入50.35亿元，同比减少29.98%，环比下降10.73%；归属于母公司所有者的净利润7485.32万元，同比减少89.65%，环比增长46.58%。
    25H1电力业务增利显著。25H1煤炭业务实现毛利5.92亿元，同比下降77.19%，但电力业务实现毛利16.4亿元、同比增长20.51%。公司煤电互补经营优势有望对冲煤价波动带来的负面影响。
    25Q2煤炭盈利下滑。25Q2公司实现原煤产量400.4万吨，同比增长11.58%，环比增长37.47%，实现煤炭销量398.56万吨，同比增长12.33%，环比增长37.22%。测算吨煤售价为345.19元/吨，同比下降52.96%，环比下降13.48%，吨煤成本为280.18元/吨，同比下降19.84%，环比下降1.5%。煤炭业务实现毛利2.59亿元，同比下降81%，环比下降22.11%。
    25Q2发售电量下降。电力业务方面，25Q2公司实现发电量82.62亿千瓦时，同比增长下降11.8%，环比下降14.23%，实现上网电量78.43亿千瓦时，同比下降11.75%，环比下降13.99%。25H1公司实现发电量178.94亿千瓦时，同比下降7.6%，实现售电量169.61亿千瓦时，同比下降7.6%，公司下属江苏主力电厂配合国信沙洲三期投产准备线路施工陪停累计约52天，使得发电量临时下降。
    25Q3业绩有望修复，海则滩煤矿提供成长动力。随着2025年7-8月焦煤价格反弹，公司根据市场行情确定煤炭产品销售价格，25Q3公司业绩有望修复。海则滩煤矿项目（1000万吨/年）将于明年6月底形成首采工作面开始试生产、年底形成第二个工作面；2027年一季度进行联合试运转，实现当年投产即达产。项目投产后，公司经营业绩和核心竞争力将得到大幅提升。
    投资建议：我们预计2025-2027年公司归母净利润为2.96/5.55/11.13亿元，对应EPS分别为0.01/0.03/0.05元/股，2025年8月26日股价的PE分别为112/60/30倍。公司海则滩项目持续推进，未来盈利能力有望持续改善，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动；焦煤价格大幅下滑，成本控制不及预期，海则滩项目进展不及预期，电价大幅波动。

南极光首次覆盖报告：Switch2背光模组独家供应商，业绩弹性凸显

南极光(300940)
    报告要点：
    公司专注于背光显示模组，五年磨一剑成为Switch2独家供应商公司专注于背光显示模组领域，从单一手机背光源向工控、车载、平板、笔电等高价值、多应用场景拓展。同时公司管理层前瞻性布局，于2020年开始对关键技术进行集中攻克，最终实现背光模组中的0.3毫米超薄导光板设计，达到任天堂新一代游戏机测试标准，良品率突破99.6%，成为Switch2独家供应商，帮助企业扭亏为盈，实现战略转型。
    Switch2火爆程度超预期，成为公司核心增长引擎
    在庞大的用户基数以及独占IP的首发护航大作等因素的加持下，Switch2上市首月全球销量（582万台）超市场预期，远超Switch1上市首月销量的274万台，同时也打破了索尼PS5上市首月销量记录，当前Switch2在多个国家仍处于供不应求的状态。任天堂预测其首年（至2026年3月）全球目标销量为1500万台。公司在超薄背光模组技术和良率水平上具有稀缺性、且仍具备先发优势，中短期内份额和单价有望维持稳定。公司将深度受益于Switch2的持续放量，对大客户核心项目的成功切入，也为公司提供了背书，有望为后续与大客户新项目的合作及海外新客户的开拓打下基础。
    投资建议与盈利预测
    Switch2热度不断超市场预期，公司作为独供短期内份额和价格相对稳定，且有充足产能支撑，公司业绩弹性将于2025年充分体现，未来增长动能强劲。预计公司2025-2027年归属母公司股东净利润分别为2.45/3.94/4.62亿元，对应基本每股收益分别为1.1/1.8/2.1元/股。首次评级，给予“增持”评级。
    风险提示
    Switch2全球销量不及预期；大客户生产计划变动风险；竞争环境恶化；LCD显示屏幕市场份额进一步下滑

中报点评：业绩短期承压，全球化布局不断完善

赛轮轮胎(601058)
    投资要点：公司公布2025年半年度报告，上半年公司实现营业收入175.87亿元，同比增长16.05%；实现归属于上市公司股东的净利润为18.31亿元，同比下滑14.90%，扣非后的净利润18.25亿元，同比下滑11.06%。基本每股收益0.56元。
    产销保持增长态势，盈利能力下降导致业绩下滑。2025年上半年，全球轮胎销量总体呈现温和增长态势。全球半钢胎与全钢胎上半年合计销量9.18亿条，其中半钢胎销量8.13亿条，同比增长2%；全钢胎销量1.06亿条，同比增长1%。国内市场，上半年在“以旧换新”等政策带动下，国内汽车产销实现较快增长，推动轮胎市场规模提升。受益于轮胎需求的提升以及海外产能的释放，公司轮胎产销保持了快速增长，上半年轮胎产量4060.05万条，同比增长14.66%，销量3914.49万条，同比增长13.32%。上半年轮胎销售单价431.84元/条，同比上涨2.75%。受轮胎产销扩张的推动，上半年轮胎业务实现销售169.04亿元，同比增长16.44%，推动上半年收入175.87亿元，同比增长16.05%。
    从盈利能力上来看，受原材料价格上涨、国际贸易摩擦等因素影响，公司盈利能力同比下滑，对业绩带来拖累。上半年年公司综合毛利率24.53%，同比下滑4.24个百分点，净利率10.70%，同比下滑3.71个百分点。受盈利能力下滑影响，上半年公司实现净利润下滑14.90%，扣非后的净利润18.25亿元，同比下滑11.06%。
    二季度业绩承压，下半年有望好转。2025年二季度，公司轮胎产销保持旺盛态势，轮胎产量2071.72万条，同比增长14.09%，环比增长4.19%；销量1977.1万条，同比增长10.07%，环比增长2.05%，产销再创新高。二季度毛利率24.35%，同比下滑5.42个百分点，环比下滑0.39个百分点；净利率8.93%，同比下滑5.5个百分点，环比下滑3.71个百分点。受盈利能力下滑的影响，二季度公司业绩承压。随着橡胶、炭黑等原材料价格在二季度开始下滑，加上全球贸易形势的缓和，下半年公司经营有望好转。
    全球化布局不断推进，品牌影响力持续提升。近年来，为应对复杂多变的贸易环境，公司不断加快优化全球化布局。上半年公司印尼、墨西哥工厂首胎陆续下线，8月公司公告布局埃及生产线。目前公司在海外的越南、柬埔寨、印尼、墨西哥和埃及共规划年生产975万条全钢子午胎、4900万条半钢子午胎和13.7万吨非公路轮胎的生产能力，是目前海外布局产能规模最大的中国轮胎企业。随着公司全球化布局的完善以及海外产能的扩张，有望为公司后续增长提供充足动力。
    公司液体黄金轮胎自2021年四季度全球首发以来，经等多个国外权威机构验证及实车测试，优异的节油性、舒适性、操控性、耐磨性等指标受到广泛好评和认可。2024年公司针对不同细分领域和使用场景推出更多品类的液体黄金轮胎，以满足不同消费者的需求，产品性能也获得了消费者的广泛认可。公司在配套市场和替换市场双线发力，凭借产品优异的性能和质量，赢得了国内外众多用户的支持与合作。配套市场方面，公司已进入比亚迪、奇瑞、吉利、长安、蔚来、北汽、越南Vinfast等多家国内外汽车企业的轮胎供应商名录，为比亚迪的元PLUS、秦PLUS、秦L、海豹06、驱逐舰05等多款乘用车提供轮胎配套，品牌影响力不断提升。
    盈利预测与投资评级：预计公司2025、2026年EPS为1.25元和1.51元，以8月25日收盘价13.58元计算，PE分别为10.88倍和9.02倍。考虑到行业前景与公司的行业地位，维持公司“增持”的投资评级。
    风险提示：新项目进度不及预期、原材料价格上涨、贸易冲突加剧

收入高增延续，关注AI算力芯片领域布局

昆仑万维(300418)
    事件回顾
    2025年8月22日，公司发布2025年半年报，2025上半年，公司实现营业收入37.33亿元，同比增长49.23%；归母净利润-8.56亿元，同比减少119.86%；扣非后归母净利润-8.59亿元，同比减少110.91%。2025Q2，公司实现营业收入19.69亿元，同比增长52.17%归母净利润-0.87亿元，同比减亏57.10%；扣非后归母净利润-0.88亿元，同比减亏58.98%。
    事件点评
    收入端：海外业务保持高增，持续驱动公司业绩增长。公司业务已覆盖全球100多个国家和地区，全球月活用户接近4亿。2025H1，公司实现海外收入34.41亿元，同比增长56.02%，收入占比升至92.17%（+4pct）。其中，Opera作为海外收入核心支撑，实现收入2.86亿美元，同比增长35%，延续高增势头。短剧业务收入5.83亿元，核心平台DramaWave年化流水（ARR）突破2.4亿美元，单月流水突破2000万美元；社交网络业务收入5.20亿元，同比增长10.20%，亦保持稳健增长。
    利润端：费用支出增速放缓，盈利能力有望逐步改善。2025H1公司毛利率69.88%，同比下降8.32pct，主要受传统广告业务毛利率下滑拖累；期间费用率86.95%，同比上升0.69pct，其中管理费用率/研发费用率/销售费用率分别为16.61%/21.38%/48.95%，同比分别变动-2.02/-8.89/+11.60pct。考虑到公司AI业务仍处投入期，短期维持较高营销支出以保障获客仍属必要，但伴随新技术投入成本摊薄及管理提效推进，叠加产品成熟度与规模效应的逐步提升，中长期费用率水平有望持续优化。
    AI能力建设持续强化，芯片业务值得期待。公司持续推进“算力基础设施–大模型算法–AI应用”全产业链协同发展。在基础能力方面，公司围绕多模态推理、空间智能等核心领域开源多款行业领先模型，并于2025年8月推出智能体Deep Research Agent v2，其在多项评测中刷新行业SOTA纪录。在应用层面，公司技术迭代已延伸至音乐、视频、游戏、短剧与社交等多个垂直场景。其中，音乐模型MurekaV7良品率与人声真实度显著提升；视频模型SkyReels优化生成时长与数字人表现力，预计9月将迎来新一轮迭代；自研AI游戏《猫森学园》聚焦个性化与沉浸感持续推进；短剧与社交业务亦不断强化AI能力。在软件生态基础上，公司同步加快AI芯片研发，关键模块设计与验证进展顺利。展望未来，伴随软件应用能力增强与硬件突破协同，公司AI业务商业化进程有望进一步提速，并成为中长期增长核心引擎。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为71/80/89亿元。考虑到Opera、短剧及社交业务稳健增长，以及AI产品持续迭代与应用落地带来的变现能力提升，公司盈利能力有望改善，归母净利润由-4.40/0.10/2.78亿元上调至-4.40/0.16/2.78亿元，对应EPS-0.35/0.01/0.22元。以8月26日收盘价计算，对应PE分别为-120/3235/189倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    技术进展不及预期风险；国际地缘政治风险；海外市场经营风险互联网产品生命周期风险。

砥砺算芯，不负时代

东芯股份(688110)
    事件
    8月22日，公司发布2025年半年度报告：2025H1实现营收3.43亿元，同比+28.81%；2025Q2实现营收2.01亿元，同比+25.43%，环比+41.11%。
    投资要点
    持有上海砺算37.88%股权，布局高性能GPU赛道。在计算芯片领域，公司于2024年以自有资金2亿元向上海砺算进行增资，投资后持有上海砺算37.88%的股权，布局高性能GPU赛道。砺算创始人均曾在老牌硅谷GPU公司S3沉淀了深厚的技术能力及工程经验，在20世纪90年代，GPU处于起步阶段，1989年成立的S3作为早期的头部GPU厂商之一，成立18个月后推出的86C911产品，正式开启了2D图形硬件加速时代。在鼎盛时期，S3公司曾占据90%以上的GPU芯片市场，并给DirectX贡献了许多技术标准。上海砺算主要从事多层次（可扩展）图形渲染GPU芯片的研发设计，坚持自研架构，产品可实现端、云、边的主流图形渲染和AI加速，对标主流GPU架构，与外部生态无缝兼容，力争解决国产主流完整GPU架构自主可控的关键问题。报告期内，上海砺算完成首款自研GPU芯片“7G100”的首次流片、晶圆制造及芯片封装，对产品的测试结果符合预期，目前正按计划进行客户送样以及量产工作。产品可应用于个人电脑、专业设计、AIPC、云游戏、云渲染、数字孪生等应用场景。
    主营业务产品需求回暖，销售价格逐步回升。2025年上半年，随着下游库存去化明显以及行业需求逐步修复，工业类市场需求逐步修复，AI端侧、高性能计算（HPC）等长期需求支持的背景下，叠加海外头部大厂产品结构调整，半导体市场逐步恢复增长态势。公司努力把握市场机遇，积极匹配客户需求提升市场份额，公司主营业务产品需求及销售价格已逐步回升，盈利状况有所改善，2025H1实现营收3.43亿元，同比+28.81%；2025Q2实现营收2.01亿元，同比+25.43%，环比+41.11%。2025H1公司毛利率为18.76%，同比+5.45pcts，2025H1公司Wi-Fi板块仍需一定的研发持续投入，已投资的GPU板块尚未实现营收，2025H1归母净利润为-1.11亿元，Q2业绩环比改善。
    存储技术布局持续更新迭代。1）报告期内“1xnm闪存产品研发及产业化项目”已实现量产并已实现产品销售。2xnm制程SLC NANDFlash产品系列研发持续推进，进一步提升了可靠性指标，并持续扩充产品料号。2）公司持续推进48nm、55nm制程下64Mb-2Gb中高容量的NOR Flash产品的研发，围绕可穿戴设备、安防监控、物联网、汽车电子、端侧AI等应用领域，精确定位不同容量的客户需求，优化性能、功耗与性价比的合理匹配。3）公司在已量产的DDR3(L)、LPDDR1、LPDDR2、LPDDR4x、PSRAM等产品基础上，继续在DRAM领域进行新产品的研发设计，目前主要围绕可穿戴，网络通信等应用领域，公司将持续拓宽DRAM产品线。4）公司目前已可以向客户提供4Gb+2Gb、4Gb+4Gb、8Gb+8Gb、16Gb+16Gb等多种组合的MCP产品，主要应用于5G通讯模块、车载模块、工业控制等应用领域。公司在研产品进一步拓展多容量配置，依托自主研发SLC NAND Flash与DRAM组合，打造具备成本优势与稳定性能的MCP解决方案。同时公司继续推进车规级存储产品的研发及产业化进度，着力构建高附加值的车规产品矩阵，公司SLC NAND Flash、NOR Flash以及MCP均有产品通过AEC-Q100的验证，具备满足严苛车规级应用环境的能力。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年分别实现收入8.58/11.21/14.06亿元，考虑到公司新布局WiFi芯片处于研发投入期以及SLC NAND、NorFlash等需求复苏与价格回升，预计利润逐渐修复，2027年归母净利润0.86亿元，给予“增持”评级。
    风险提示
    技术升级及产品迭代风险；研发失败或产业化进展不及预期风险；人才流失风险；核心技术泄密风险；委外加工及供应商集中度较高的风险；境外经营风险；存货跌价风险；需求不及预期的风险；宏观环境风险。

2025中报点评：持续加强产品创新，毛利率提升推动盈利上行

雷特科技(832110)
    投资要点
    事件。公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入0.90亿元，同比-3.38%；归母净利润2029.61万元，同比+12.13%；扣非归母净利润1943.24万元，同比+22.59%。2025Q2公司实现营收0.48亿元，同比-5.00%，环比+16.23%；归母净利润971.27万元，同比-6.58%，环比-8.22%；扣非归母净利润925.60万元，同比-1.49%，环比-9.04%。
    2025H1需求放缓致营收同比略有下滑，持续降本推动毛利率上行。分产品来看，2025H1智能电源/LED控制器/智能家居/销售物料及其他分别实现营收0.59/0.18/0.13/0.01亿元，同比-8.38%/-1.53%/+77.76%/+121.67%，主要系本期境内需求放缓，智能电源、LED控制器订单同比减少。盈利方面，2025H1公司实现毛利率49.58%，同比+5.55pct，其中智能电源/LED控制器/智能家居/销售物料及其他分别实
    5.81/+5.77/+0.80/+54.31pct，主要系公司持续降本增效导致各产品毛利率上升。公司持续稳健发展，1）在研发创新方面：2025H1成功开发出1款可整合户外多规格需求的防水电源产品，扩充了产品应用场景及兼容性，并推出大功率多通道、最高40路输出LED控制器产品，提升了产品性能优势，在智能家居方面开发“星际技术”，解决智能家居方案落地难的问题。2）在产品建设方面：公司实现了智能家居、智能电源、LED控制系统三大板块的融合，全面打通DALI、DMX512、0-10V、可控硅四大调光接口协议，完成与小米、百度、亚马逊，Google等物联网平台“云云对接”，并将智能家居产品成功融入苹果智能家居系统，实现多系统互联智控。2025全年我们预计公司营收有望稳健增长。
    期间费率略有提升。2025Q2公司期间费用0.13亿元，期间费率约27.9%，期间费率略有提升，主要系公司加大市场推广力度及研发支出。25Q2末存货约0.93亿元，较25Q1末上升18.0%，25Q2末合同负债0.06亿元；25Q2经营性净现金流为-0.01亿元，较去年同期增加0.04亿元。
    盈利预测与投资评级:我们基本维持此前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为0.51/0.58/0.66亿元，同比+14%/14%/13%，考虑到公司2025年智能电源销售额稳健增长，智能家居新兴领域市场份额快速提升，维持“增持”评级。
    风险提示：1）行业竞争加剧；2）需求不及预期。

业绩稳健，大健康业务潜力巨大

开能健康(300272)
    事件描述
    公司发布了2025年中报业绩，2025H1实现营业总收入为8.89亿元，yoy+7.23%，实现归母净利润0.70亿元，yoy+22.99%。2025Q2实现归母净利润为4.84亿元，yoy+8.02%，实现归母净利润为0.45亿元，yoy+30.50%。事件点评
    终端业务及服务板块为高毛利业务，增速最快。2025H1公司终端业务及服务收入为5.45亿，yoy+9.9%，占收入比重为61.3%，毛利率为45.93%，同比-1.29pct；智能制造及核心部件收入为3.31亿元，yoy+3.32%，占收入比重为37.2%，毛利率为33.71%，yoy+3.65pct，终端业务及服务增速快于其他板块，对公司业绩贡献较大。
    原能集团以第三方细胞存储业务为核心，布局大健康相关核心业务。公司持有原能集团43.6956%股权，原能集团2025H1总资产为15.78亿元，净资产为7.17亿元，营业收入为7490.8万元，净利润为-2008.8万元，依旧处于投入期。公司持有原能生物11.8229%股权，原能集团持有原能生物22.2843%股权，原能生物专注于新兴的细胞制品及生物医药产业，产品可应用于国内三甲医院、疾控中心、科研院所等多种场景，对原能集团及其他公司的布局为公司带来新的业务方向，潜力巨大。
    规模效应带动，盈利能力改善。公司2025H1毛利率为41.12%，yoy+0.62pct，销售净利率为9.85%，yoy+1.02pct；公司产能增加，成本摊薄，盈利能力提升。期间费用方面，公司财务、管理、研发、销售费用率分别为1.17%、12.09%、3.38%、10.40%，同比分别+1.45pct、-1.56pct、-0.42pct、+0.12pct，财务费用提升主要和汇兑收益同比减少1330万元有关。
    投资建议
    预计公司2025-2027年营业收入分别为18.26亿元、19.76亿元、21.4亿元，同比增长分别为8.2%、8.2%、8.3%，预计公司2025-2027年净利润分别为1.2亿元、1.4亿元、1.69亿元，同比增长分别为43.1%、16.7%、20.7%，2025-2027年EPS分别为0.2元、0.24元、0.28元，对应公司2025
    年8月26日收盘价7.01元，2025-2027年PE分别为34.8倍、29.8倍、24.7倍，看好公司大健康方向的布局，首次覆盖，给与“增持-A”评级。风险提示
    汇率波动风险。公司海外业务主要以美元计价，少量以欧元计价，外汇汇率的变化，有可能对公司产品在国际市场的价格产生影响以及产生汇兑损失风险。

2025年第二季度利润承压，坚持产品创新驱动

安井食品(603345)
    核心观点
    安井食品2025年上半年实现营业总收入76.04亿元，同比增长0.80%；实现归母净利润6.76亿元，同比减少15.79%；实现扣非归母净利润6.03亿元，同比减少21.85%；2025年第二季度实现营业总收入40.05亿元，同比增长5.69%；实现归母净利润2.81亿元，同比减少22.74%；实现扣非归母净利润2.60亿元，同比减少26.11%。
    拥抱商超大B定制化，特通、新零售及电商渠道表现较好。分产品看，2025年第二季度米面制品/调制食品/菜肴制品收入分别同比-10.8%/-1.4%/+26.1%，锁鲜装产品保持韧性增长，公司C端“肉多多烤肠系列”实现品类升级和产品结构优化。分渠道看，2025年第二季度经销商/商超/特通/新零售及电商渠道收入同比+1.6%/+8%/+19.4%/+35.1%，特通、新零售及电商渠道表现较好，主因公司全面拥抱大B（特通）客户和新零售客户策略进展顺利，已与沃尔玛、麦德龙、大润发等多家传统商超及盒马鲜生等新零售渠道在定制化产品开发等方面展开深度合作。
    原材料价格上涨，盈利能力短期承压。2025年第二季度公司毛利率18.0%，同比降低3.3pct，主要源于原料小龙虾、鱼糜价格上涨、制造费用增加以及各品类促销力度加大。2025年第二季度公司销售/管理费用率5.0%/2.7%，同比+0.1/-0.6pct，管理费用率变化主因股份支付减少。在此基础上，2025年第二季度公司扣非归母净利润率同比/环比-2.8/-3.1pct至6.5%。另外，公司拟中期分红4.7亿元，分红率约70%，积极回馈股东。
    内生产品创新驱动，外延整合有序推进。今年公司以产品创新驱动为基调，团队压力与激励并存，关注新品类、新渠道、新区域拓展，定制化产品方向发力已经有初步成果。另外，公司2025年7月与鼎味泰进行深度对接，财务上已实现并表，业务层面成立冷冻烘焙事业部介入管理，双方将共享渠道，保留核心团队具有比较强的研发能力、产品创新能力及技术经验。
    风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，新品推广不及预期等。投资建议：由于速冻食品下游需求较为疲软，我们下调此前的盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入158.2/172.3/184.8亿元（前预测值为163.3/177.8/190.8亿元），同比4.6%/8.9%/7.3%；2025-2027年公司实现归母净利润14.0/15.6/16.7亿元（前预测值为15.9/17.1/18.4亿元），同比-5.4%/10.9%/7.4%；实现EPS4.21/4.67/5.02元；当前股价对应PE分别为18.3/16.5/15.4倍。维持优于大市评级。

2025年中报点评：显示业务逐步修复，半导体先进制程设备加速放量

精测电子(300567)
    投资要点
    25H1营收增长，半导体量检测业务同比+146%：2025H1公司实现营收13.81亿元，同比+23.2%，其中显示检测业务营收6.71亿元，同比-13.54%；半导体量检测业务营收5.63亿元，同比+146.4%；新能源检测业务营收1.2亿元，同比+27.32%。期间归母净利润为0.28亿元，同比-44.5%；扣非归母净利润为0.25亿元，同比-742.5%。2025Q2单季公司营收6.92亿元，同比-1.6%；归母净利润-0.10亿元，同比-115.1%；扣非归母净利润-0.37亿元，同比-279.5%。
    Q2毛利率/净利率环比略有增长：2025H1毛利率为44.1%，同比-1.0pct；净利率为7.4%，同比+3.5pct；期间费用率为43.5%，同比-7.0pct，其中销售费用率为6.6%，同比-2.2pct，管理费用率为11.0%，同比-1.5pct，研发费用率为23.2%，同比-3.1pct，财务费用率为2.8%，同比-0.1pct。2025Q2单季毛利率为46.4%，同比5.6pct，环比+4.6pct；销售净利率为10.5%，同比-1.5pct，环比+6.1pct。
    截至25Q2，半导体设备在手订单18亿元，显示设备订单同比+39%：截至2025Q2末，公司合同负债2.34亿元，同比-47.5%；存货为20.40亿元，同比+15.8%。截止2025Q2末，公司在手订单36.09亿元，其中半导体领域约18.23亿元，同比+3.2%；显示领域约14.40亿元，同比+38.7%，环比+88.48%；新能源领域约3.46亿元。2025H1公司经营活动净现金流为-4.60亿元。
    先进制程设备批量交付，半导体量检测设备加速贡献：（1）半导体设备：公司膜厚系列产品、OCD设备、电子束设备已取得国内先进制程重复性订单；先进制程明场缺陷检测设备已正式交付客户，28nm制程设备已在客户端完成验收；有图形暗场缺陷检测设备等其余储备产品目前正处于研发、认证等过程中。（2）平板显示检测设备：2025年平板显示行业正逐渐走出周期性底部，LCD大尺寸、超大尺寸预计仍存在扩线投资需求，后续随着消费领域头部客户产品逐步使用OLED屏幕叠加端侧AI设备放量，以及国内龙头企业京东方G8.6OLED项目的投建，看好显示面板业务持续向好。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为2.20/3.57/5.60亿元，当前股价对应动态PE分别为86/53/34倍。出于对公司半导体业务快速发展及显示业务恢复的乐观预期，维持“增持”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。

2025H1三大业务收入均同比提升，与孔辉汽车战略合作共研新品

易实精密(836221)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收1.66亿元（yoy+7%）、归母净利润3294万元（yoy+3%）、扣非归母净利润3217万元（yoy+5%）；2025Q2实现营收0.86亿元（yoy+12%/qoq+7%）、归母净利润1791万元（yoy+4%/qoq+19%）、扣非归母净利润1756万元（yoy+6%/qoq+20%）。上半年公司整体收入和利润稳定增长。
    2025H1三大业务收入均同比提升，三代焊接环产线已成功验收、有望今年实现量产。2025H1公司新能源汽车零部件业务、通用汽车零部件业务、传统燃油汽车零部件业务分别实现营收6930万元（yoy+8%）、3792万元（yoy+7%）、4320万元（yoy+28%），毛利率分别为33%（yoy+2pcts）、38%、32%；从销售产品结构来看，新能源汽车专用零部件占比为41.86%，销售占比最大，传统燃油车零部件占比为26.10%，通用汽车零部件占比为22.91%，其他收入占比为9.13%，其中传统燃油汽车零部件占比上升最快。销售区域方面，2025H1公司内销、外销业务分别实现营收14992万元（yoy+6%）、1561万元（yoy+8%），公司内销、外销业务收入占比基本稳定。2025年上半年，公司密切跟踪行业上下游的发展动向，注重新能源汽车零部件的研发、量产，同时侧重在研发设计、制造和检测等环节进行针对性、持续性创新，公司2024年自主研发的二代焊接环产线已经在多个车型上量产应用，对成本降低和产量提升均有较大的帮助，同时，与欧洲共同研发了第三代焊接环产线可实现全自动生产，包括精准送料、追溯性打码、折弯、焊接、整形等工序，第三代焊接环产线已于2025年上半年到厂并成功验收，有望今年实现量产。此外，公司进一步深耕空悬领域，以目前扣压环和支撑环为切入点，产品市场占有率持续巩固和提升，孔辉汽车独家供货，保隆科技今年迅速上量，大陆汽车项目批量供货，拓普集团项目测试进展顺利，另有其他多个客户也已经小批供货。公司与孔辉汽车签订战略合作协议，现有扣压环和支撑环合作的基础上，共同开发控制器、减震器上的相关金属零件，单车产品价值有望进一步提升。我们认为，公司持续进行原有产品的迭代升级和新品开发，有望扩大在客户中的供货占比，以及加快新客户的开拓进度。
    2025年1-7月我国汽车产销分别同比增长12.7%和12%，公司对外投资旨在加强供应链体系稳固性。2025年1-7月，我国汽车产销分别完成1823.5万辆和1826.9万辆，分别同比增长12.7%和12%，汽车产销处于稳定增长态势，随着国家支持地方加力扩围实施消费品以旧换新，推动汽车、家电、家装等大宗耐用消费品绿色化、智能化升级等相关政策的出台，或将有利于提振汽车消费市场，推动汽车行业进一步发展。2025年上半年，公司与控股子公司马克精密金属成形（南通）有限公司共同出资成立马克表面处理科技（南通）有限公司；与奥地利知名企业MARKMetallwarenfabrikGmbH，共同设立合资公司ECMARKPrecisionProizvodnjad.o.o.。我们认为，在我国汽车行业稳步发展的背景下，公司对外投资有望构建更为稳固的供应链体系、推动公司在海外的战略发展布局，支撑业务规模的持续扩张与产品结构的优化升级。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.65/0.80/1.00亿元，对应当前股价PE分别为38.9/31.6/25.2倍。2025年公司空悬领域布局成果显著，与欧洲共同研发的第三代焊接环产线上半年到厂验收，预计年内量产。公司拟现金收购通亦和51%股权，标的公司业绩承诺可观，双方有望实现资源互补，提升市场竞争力。同时，公司借助通亦和精冲工艺研发谐波减速器柔轮等，推动国产化进程。在海外布局上，全资子公司拟与奥地利公司在斯洛文尼亚设合资公司，拓展欧洲市场并实现本土化供货，还设立孙公司满足产品表面处理需求，两条生产线预计分别于8月底和10月底投入使用，增强供应链安全性。维持“增持”评级。
    风险提示：产品价格年降风险、原材料价格波动风险、出口业务风险。

行业复苏下2025H1归母净利润大增40%，智能油气悬架+机器人布局可期

万通液压(830839)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收3.44亿元(yoy+13%)，归母净利润6732万元(yoy+40%)，扣非归母净利润6574万元(yoy+42%)，经营活动产生的现金流量净额10819万元(yoy+48%)，销售费用率1.28%(yoy+0.01pcts)，管理费用率2.74%(yoy-0.24pcts）。2025Q2实现营收1.78亿元(yoy+9%/QoQ+7%)，归母净利润3350万元(yoy+24%/QoQ-1%)，扣非归母净利润3272万元(yoy+22%)，经营活动产生的现金流量净额10197万元(yoy+92%)，销售费用率1.43%(yoy+0.04pcts)，管理费用率2.90%(yoy+0.07pcts）。公司业绩维持稳健增长，盈利及现金流显著增长，费用率整体稳健。
    政策及行业需求驱动，自卸车油缸、油气弹簧引领高增长且毛利率显著改善。1）2025H1自卸车专用油缸收入同比增长25.95%，毛利率同比+2.62pcts，主要由于在以旧换新政策红利与基建投资双重驱动下，自卸车行业迎来结构性复苏，新能源重卡需求大幅增长，直接刺激自卸车专用油缸增长。2）油气弹簧收入同比增长21.40%，毛利率同比+7.28pcts，主要是国外市场有所突破，订单量稳步提升，品牌影响力进一步增强，同时在新能源乘用车、越野车等新领域的应用探索亦有序开展，且公司研发智能油气悬架系统等新产品，针对性开发了智能称重系统、高性能蓄能器等增值产品，加之全油气悬挂系统整车配套以及新能源车型整体渗透率的持续提升推动；而随着重型矿卡车正朝着大吨位方向发展，公司油气弹簧系列高端产品销售均价有所提升，带动整体盈利能力增强。3）机械装备用缸收入同比增长3.96%，毛利率同比+4.15pcts，工程机械、JG装备用缸收入实现同比快速增长，采掘设备用油缸收入基本维持稳定，得益于工程机械行业复苏等因素。4）境外市场收入同比增长41.24%，三大核心产品线均实现增长，得益于积极参与德国Bauma、俄罗斯CTT等全球知名行业展会，深化与境外核心客户的战略合作等等，为境外客户定制化研发的大型重载矿用车用烛式悬架油气弹簧产品亦成功实现量产交付。
    近期行业复苏带来主业增长弹性，远期推进无人驾驶、工业机器人及人形机器人等新产业布局。2025H1公司研发费用同比增长15.93%，积极围绕电动化、智能化、系统化及伺服控制领域展开研究探索，聚焦无人驾驶矿用车智能电液举升系统、超大负载工业机器人创新型油气分离平衡装备、人形机器人关节用高精度高可靠性行星滚柱丝杠副等，开拓工业机器人、智能驾驶等战略新兴应用领域。行业方面，2025年1-6月，国内重型自卸车市场累计销量1.7万辆，同比累计增长36.4%，需求开始明显复苏，同时出口市场开辟新增量，自卸车行业或将迎来复苏拐点；新能源重卡累计销量达到79,710辆，同比大幅增长184.68%，公司顺应新能源趋势的相关布局有望催化增量；2025年8月，国家能源局启动煤矿智能化技术升级应用试点，有望拉动采矿设备的需求升级，公司智能化产品、纯水液压缸等新品或将受益。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.41/1.85/2.20亿元，当前股价对应的PE分别为37.7/28.6/24.1倍。行业需求复苏背景下，我们看好公司基本盘稳固增长的同时在油气弹簧产品应用持续开拓，布局无人驾驶矿用车、工业及人形机器人等新领域；同时公司重视股东回报+外延发展，可转债发行有序推进中。维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、核心人员流失风险、技术研发及产品开发风险。

2025H1境内收入yoy+30%，研发布局核电、数据中心、海工领域推动国产替代

利通科技(832225)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收2.37亿元(YoY+7%)，归母净利润5268万元(YoY+14%)，扣非归母净利润4193万元，经营活动产生的现金流量净额6368万元(YoY+19%)，销售费用率7.07%(YoY+0.90pcts)，管理费用率8.09%(YoY+1.94pcts）。2025Q2实现营收1.13亿元，归母净利润1704万元，扣非归母净利润1463万元，经营活动产生的现金流量净额3347万元(YoY+10%)。公司2025H1业绩维持稳健增长而Q2有所承压，现金流稳健。
    主要业务收入稳健增长但海外承压，核电软管、数据中心液冷软管及超高压装备等新领域增量有望破局。2025H1公司胶管总成及配套管件收入同比+8%，钢丝缠绕橡胶软管、钢丝编织橡胶软管、纤维增强橡胶软管收入分别同比+4%、+10%、-14%，混炼胶业务收入同比+12%，整体业务稳中有升；境外业务收入有所下滑，而境内收入同比增长31%。2025H1公司各业务环节持续突破：流体板块高端新品的产业化步伐加快，核电软管完成样品试制（核电液压管、悬链软管、空气管、树脂管等）并为机组试用做准备，数据中心液冷软管完成多轮试验并向客户送样，API17K海洋石油管产线建设也按计划推进，多元下游新布局为未来增长储备了新动能。超高压装备（HPP）业务模式持续创新，在提供成套设备的同时，积极探索合作加工、租赁等多元化模式以降低客户使用门槛，并成功将应用从果汁拓展至酒类、卤制品、宠物食品等多个细分领域，有望依托河南食品工业的区位优势，紧密对接市场需求。
    研发完善“高分子材料—流体—超高压装备及应用”三元布局，正式被纳入中国石油天然气集团公司的一级物资供应商体系或将打开高压钻探胶管增长潜力。2025H1公司研发费用同比增长15%，持续推进“高分子材料—流体—超高压装备及应用”的战略布局：材料板块以青岛研发基地为技术支撑，围绕混炼胶、母胶粒、尼龙循环利用及改性等方面进行研发，同时积极向潜在客户发送样品，稳步推进尼龙循环利用及改性项目；此外公司青岛研发基地高分子材料应用技术产业联盟战略合作签约仪式落幕，将持续深耕高分子材料领域。流体板块，加快核电软管、数据中心液冷软管、海洋石油管等新产品的研发及布局，公司正式被纳入中国石油天然气集团公司的一级物资供应商体系，准入产品涵盖高压钻探胶管系列产品。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.22/1.46/1.78亿元，当前股价对应的PE分别为28.4/23.7/19.4倍。公司深耕流体业务板块，未来在数据中心、深海、核电等新领域的布局增量可期，同时公司在材料板块和装备板块的上下游产业化落地有望为公司贡献新的增长点。在此背景下，我们认为公司业绩有望持续向好，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、海外市场需求下滑风险、技术研发及产品开发风险。

2025年半年报点评：通航主业稳健增长，低空经济布局打开新局面

中信海直(000099)
    2025年8月25日公司发布2025年半年报：2025H1公司实现营业收入10.38亿元，同比+7.9%；实现归母净利1.53亿元，同比增长15.9%；扣非归母净利为1.54亿元，同比增长16.3%；毛利率23.3%，同比+2.9pcts。2Q25公司营业收入5.42亿元，同比+7.5%，归母净利0.62亿元，同比+27.3%，扣非归母净利0.62亿元，同比27.8%。
    通航业务增长稳健，运营端提效控费带动盈利能力同比提升。主营业务收入稳健增长：2025年上半年，公司通航运输业务实现收入10.33亿元，占营业收入比重高达99.5%，同比+8.8%。受益于国家能源增储上产政策，海上石油开采活动保持活跃，为公司带来稳定的业务增量，港口引航、应急救援等新市场需求也为业务增长提供了新动力。运营端提效控费提升毛利率：2025年上半年公司通航运输成本同比+4.8%，成本增速慢于收入。尽管因作业量增加导致人工成本、航材航油等营业成本同比+4.8%，但收入更快增长推动了利润率的改善，带动毛利率同比+2.9pcts至23.3%。
    通航业务稳健发展为公司提供增长基本盘，低空经济布局新增长点。在传统业务领域，公司是亚洲最大民用直升机运营商，截至2025年6月底共运营各类直升机88架和4座直升机起降场，雄厚的保障能力使得公司通航业务伴随客户需求扩张共同增长，传统业务稳健增长为公司提供增长基本盘。在新兴业务领域，2025年公司深化布局低空领域，联合深圳电信推出“翼起飞”空中旅游服务，首发“天际空游”、“尊享包机”、“轻奢文旅”三类特色航线。引入新型“双尾蝎A”无人机，为新质生产力在气象服务领域的深化应用提供核心装备支撑。
    紧抓低空经济产业机遇，公司成功护航全球首次2吨级eVTOL海洋石油平台飞行。低空经济已上升为国家产业战略赛道，政策驱动行业进入快速发展期。公司紧抓低空产业机遇：业务端，探索打造“低空+文旅/医疗/应急”多业态融合模式，拓展低空场景和业态；技术端，与eVTOL主机厂沃飞长空和峰飞航空签署战略合作协议并参与制定行业标准。2025年8月，公司与中国海油及峰飞航空协同推动eVTOL在海上能源领域应用，成功护航全球首次2吨级eVTOL海洋石油平台飞行，推动低空经济与传统能源产业深度融合。
    投资建议：公司通航业务发展稳健、市场地位稳固，低空经济政策红利持续释放提振投资情绪。建议持续关注低空经济政策催化与技术商业化突破，把握公司第二成长曲线。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.41、3.65、4.06亿元，当前股价对应PE分别为55、52、47倍。首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：近海石油作业运输需求不及预期；客户结构单一；低空经济商业化进程不及预期。

上半年收入增长3%，费用率增加致利润承压

森马服饰(002563)
    核心观点
    上半年收入增长3%，费用率增加致利润承压。森马服饰2025年上半年实现营业收入61.49亿元，同比+3.3%，归母净利润3.25亿元，同比-41.2%，扣非净利润2.96亿元，同比-45.2%。毛利率同比提高0.6pct至46.7%；销售/财务费用率分别同比+3.6/2.0pct，销售费用增加主要系线下新开门店增加以及线上投流费用增加所致，财务费用增加主要系本期定期存款利息收入减少所致；受费用率增加影响，净利率同比-4.1pct至5.2%。存货同比+10.1%，存货周转天数同比+30天至187天，主要由于销售未达预期。拟每10股派发1.5元中期现金红利，总额4.04亿元。
    第二季度收入增长环比转正，毛利率提升。第二季度实现收入30.70亿元，同比+9.0%，增速环比一季度由负转正；归母净利润1.11亿元，同比-46.3%，扣非归母净利润1.03亿元，同比-49.4%。毛利率同比+0.9pct至46.4%；期间费用率提高5.2pct，主要受销售/财务费用率+3.0/2.7pct影响；净利率同比-3.8pct至3.5%。
    童装业务保持增长，直营渠道表现亮眼。1）分品类：上半年儿童服饰收入43.13亿元（同比+6.0%），占比提升至70.1%，毛利率同比-1.3pct至48.2%，主要由于老品处理比例提高；休闲服饰收入17.23亿元（同比-5.0%），毛利率同比+4.7pct至43.2%，主要由于线上折扣力度减弱。2）分渠道：线上渠道收入26.92亿元（同比-0.1%），毛利率同比-0.1pct至47.3%；直营渠道收入9.48亿元（同比+34.8%），毛利率同比+0.4pct至67.6%；加盟渠道收入23.34亿元（同比-2.8%），毛利率同比-0.8pct至37.3%。2025年上半年线下门店新开540家，净减少89家至8236家，其中直营和加盟分别净+19/-66家，门店结构优化。
    风险提示：品牌形象受损；存货大幅减值；市场竞争加剧。
    投资建议：看好中长期实现稳健增长。2025上半年收入实现稳健增长，尤其儿童服饰、直营渠道收入增长领先；净利润下滑，主要受费用率增长影响，伴随新开直营店增加及直营占比提升，销售费用率提升，下半年预计公司将加大控费力度，净利润降幅有望收窄。中长期看好公司作为大众休闲服饰及儿童服饰龙头，业绩实现稳健增长。基于上半年费用率上升幅度大于我们此前预期，下调盈利预测，预计公司2025-2027年净利润分别为8.9/11.5/13.2亿元（前值为12.1/13.0/13.8亿元），同比-21.6%/+28.7%/+14.8%。基于盈利预测下调，下调公司合理估值区间至6.0-6.4元（前值为7.2-7.7元）对应2026年14-15x PE，维持“优于大市”评级。

公司信息更新报告：业绩表现同比大幅改善，多重举措助力业绩修复

我爱我家(000560)
    业绩表现同比大幅改善，多重举措助力业绩修复，维持“增持”评级
    我爱我家发布2025年中期报告，公司降本增效效果明显，受二手房市场行情改善，公司业绩有所修复。我们维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.6、2.7、3.2亿元，EPS分别为0.07、0.11、0.14元，当前股价对应PE估值分别为46.6、27.8、23.2倍，公司通过业务调整迅速实现净利润大幅增长，财务状况整体良好，维持“增持”评级。
    扣非归母净利润扭亏为盈，多重举措助力业绩修复
    2025年上半年，公司实现营业收入56.58亿元，同比减少2.69%；实现归母净利润0.38亿元，同比增长30.8%；实现扣非归母净利润0.50亿元，同比扭亏为盈；公司实现毛利率、净利率分别为9.87%、0.83%，同比分别+1.22pct、+0.34pct。公司营业收入出现小幅下降主要原因系资产管理业务推出的新产品“相寓优选”采用“净额法”确认收入。公司扣非利润实现扭亏为盈，主要原因系：（1）公司二手房买卖业务所深耕的城市如北京、上海、杭州等二手房成交量呈现较好的复苏趋势，对公司业绩产生较好的正面贡献；（2）公司严控各项费用开支，各项运营成本的进一步下降，上半年公司发生管理费用4.52亿元，同比下降18.92%。
    经纪业务收入稳健增长，控本增效毛利率有所提升
    2025年上半年，公司经纪业务实现收入20.32亿元，同比+13.57%，实现毛利率22.82%，同比+0.13pct。公司经纪业务收入增长主要系公司所在核心城市存量房市场整体交易额的增长以及佣金率水平的小幅回升。公司经纪业务实现GTV1108亿元，同比+10.5%，受整体二手房买卖市场在上半年的回暖带动以及成交结构的优化，公司平均佣金率水平与去年同比提升0.02个百分点。
    相寓品牌持续探索，在管房源同比增长
    公司2024年资产管理业务实现GTV86.2亿元，同比+0.2%，实现营业收入27.03亿元，同比-17.41%，实现毛利率-5.37%。截至2025年上半年末，在管房源规模达到31.9万套，相比去年同期提升9%。
    风险提示：行业销售规模不及预期，相寓业务扩张不及预期。

2025H1点评：业绩快速增长，迎接第三跑道

深圳机场(000089)
    事件
    近期，深圳机场披露2025半年报。本报告期内，实现营业总收入25.28亿，同比增+12.32%；归母净利3.12亿，同比增+79.13%；扣非归母净利2.61亿，同比增+114.2%；半年度的基本每股收益0.15元，加权ROE为2.74%，经营活动产生的现金流量净额为11.08亿元。
    分红政策，公司24年归母净利4.43亿，派发现金股息约2.46亿人民币，约占当年度净利比例的55.5%；全年分红1次，每股股利0.12元（含税）;若以年报披露日A股收盘价计算，分红股息率约为1.8%。
    点评
    深圳机场是国内首批由地方政府筹建、实施属地化运营的机场，是全国民航最早实现市场化、企业化运营管理的机场之一。
    近些年来，公司积极拓展各类航线，带来各项业务数据的持续增长本报告期内，完成航班起降22.1万架次，旅客吞吐量3,257万人次，货邮吞吐量98.3万吨，同比分别增长7.2%、10.9%、14.1%；其中，国内旅客量增速9.2%，在前十大机场中排名第一，国际及地区旅客量305.4万人次，同比增长30.7%。航班起降架次、旅客吞吐量及货邮吞吐量，均创下开航以来同期新高。
    2025H1营收拆分，航空性、地面服务与物流业务共计17.7亿，占比70%；租赁及特许经营收入4.9亿，占比19%，另有广告收入2亿。
    投资评级
    公司第三跑道是按照最高等级4F级建设，可满足包括空客A380、波音747等各类大型客机起降需求。目前已通过竣工验收，媒体报道近期已试飞成功。我们预计第三跑道将给公司带来产能扩张机会，客运和货运的潜力可连续多年释放，利好未来发展，维持“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济和进出口风险；高铁竞争风险；安全经营风险；

完成金矿收购，铜产品量价齐增

洛阳钼业(603993)
    核心观点
    2025H1公司归母净利润同比增长60%。2025H1公司实现归母净利润86.7亿元（+60.%），扣非归母净利润87.2亿元（+55.1%），经营性净现金流120.1亿元。2025Q2公司归母净利润47.3亿元（同比+41.2%，环比+19.7%），扣非归母净利润48.0亿元（同比+35.7%，环比+22.1%）。公司盈利增长主因铜钴价格上涨，叠加铜钴产量增加。
    所有产品完成“时间过半，任务超半”：Q2铜产量18.3万吨（同比+10%，环比+7.3%），Q2铜销量19.9万吨（同比+6.7%，环比+60.5%），销量环比大增主因非洲物流时滞，销售了部分一季度库存；Q2钴产量3.07万吨（同比+6.4%，环比+0.8%），Q2钴销量2.2万吨（同比-17.5%，环比-9.2%），钴销售下滑主因刚果金自2月21日对钴出口禁令，销售的是一季度库存。成本端，二季度铜产销差比较小，可以用营业成本/销量计算铜生产成本3.2万元/吨，在刚果金的铜矿中等偏高，后续仍有降本空间。
    公司正在为迈向百万吨级铜产量目标积极布局。勘探业务方面，继续TFM和KFM深边部补充勘探。配套电力，建设刚果（金）Heshima水电站及新能源电力项目顺利推进，为未来产能提供长期稳定的能源保障。
    风险提示：铜价下跌风险、扩产项目进度延后风险。
    投资建议：维持“优于大市”评级
    自2023年开始公司进入产量释放年，是全球大型铜矿企中少有的保持铜高增长的企业，随着KFM二期及TFM三期在2027年后陆续投产，2028年后公司铜产量有望达到80-100万吨，并且厄瓜多尔黄金项目投产。假设2025-2027年铜现货结算价均为78500元/吨（原值78000元/吨），钴金属价格维持24万元/吨（原值21万元/吨），氢氧化钴折价系数70%，刚果金出口配额70%。预计2025-2027年归母净利润163.15/177.52/189.24亿元（原预测值152.2/172.5/199.5亿元），同比增速20.6/8.8/6.6%；摊薄EPS分别为0.76/0.83/0.88，当前股价对应PE分别为15.9/14.6/13.7X。公司拥有全球顶级铜钴矿山，两大世界级项目扩产将使公司铜产量迈向百万吨，对铜价和钴价具备高业绩弹性，维持“优于大市”评级。

2025中报点评：收入利润双增长，高端突破优势领先

中材科技(002080)
    核心观点
    收入利润双增长，Q2增速进一步提升。2025H1实现营收133.3亿元，同比+26.5%，归母净利10.0亿元，同比+114.9%，扣非归母净利润8.1亿元，同比+245.1%，高于此前业绩预告中枢，EPS为0.595元/股，其中玻纤及制品/叶片/锂膜收入43.5/52.0/9.3亿元，同比+12.9%/+83.7%/+21.8%，贡献归母净利5.6/3.7/3.8亿元。Q2单季度营收78.3亿元，同比+28.1%，归母净利6.4亿元，同比+156.2%，扣非归母净利5.6亿元，同比+341.8%。
    玻纤高端化优势显著，特种布全品类布局，盈利能力大幅提升。2025H1销售玻纤及制品67.3万吨，同比-1.2%，实现收入43.5亿元，同比+12.9%，毛利率26%，同比+10.7pp，归母净利润5.6亿元，同比+262%。玻纤景气度回升带动产品价格修复，2025H1产品均价同比+14%，同时高端产品助推结构优化，盈利能力大幅提升，其中风电类产品销售同比+44%，并实现低介电一代、二代、低膨胀及超低损耗低介电全品类覆盖，特种纤维布销售895万米，打破国外垄断局面，完成国内外头部客户认证并批量供货。
    风电叶片销量高增，盈利能力同步修复。2025H1销售风电叶片15.3GW，同比+103%，实现收入52亿元，同比+83.7%，毛利率16.4%，同比+0.8pp，归母净利润3.7亿元，同比+258%，受益风电装机提振以及风机中标价格止跌回稳，叶片销售同比大幅增长，盈利能力同步修复企稳回升，同时持续加快海外产能布局，巴西基地4条产线全部投产，中亚乌兹项目正式落地，随着海外订单交付上量，有望进一步带来利润增量。
    锂膜盈利延续承压，结构优化+降本持续巩固竞争力。2025H1销售锂电隔膜13亿平，同比+60%，实现收入9.3亿元，同比+21.8%，毛利率1.3%，同比-10.0p，净利润0.1亿元，同比-94%，行业持续降价背景下，盈利能力同步承压，但公司通过巩固开拓国内外客户并持续优化产品结构，销量同比大幅提升，其中涂覆销量同比增长130%，占比同比提升15pp，5μm超薄基膜实现规模化量产并成功投放市场，预计下半年出货量将继续提升，并通过全链条降本增效，设备综合效率提升7pp，竞争力进一步增强。
    风险提示：玻纤产能投放超预期；风电装机不及预期；原燃料价格大幅上涨投资建议：锚定高端突破，行业地位领先，维持“优于大市”评级
    公司持续围绕新材料、新能源方向，锚定高端领域突破，多元化业务持续深化、行业地位领先。目前玻纤景气回升带动业绩改善，同时特种布打破国外垄断，有望持续贡献增量，叶片销量大幅增长、盈利亦有望修复，预计25-27年EPS分别为1.18/1.55/1.84元/股，对应PE为31.4/23.9/20.1x，维持“优于大市”评级。

2025年中报点评：主业盈利反弹，两翼业务持续推进

上峰水泥(000672)
    投资要点
    公司披露2025年中报，公司2025年上半年实现营业总收入22.72亿元，同比-5.0%，实现归母净利润2.47亿元，同比+44.5%，实现扣非后归母净利润2.82亿元，同比+33.5%。其中Q2单季分别实现营业总收入、归母净利润、扣非后归母净利润13.21亿元、1.67亿元、2.22亿元，同比分别-10.9%、+6.9%、+16.1%。
    行业自律强化下水泥主业盈利反弹，外延业务稳步拓展，新经济股权投资持续推进。（1）公司2025年上半年水泥及熟料合计销量891万吨，同比-4%，对应吨毛利67元，同比+15元。一方面得益于水泥行业供给自律进一步优化，叠加Q1需求表现较超预期，上半年旺季价格大幅反弹，另一方面吨成本得益于煤价下降进一步压缩，以及公司持续推进降本增效，主产品可控成本继续保持下降。（2）产业链延伸业务稳步拓展，上半年公司骨料销量同比+37%至519万吨，且维持64.3%的高毛利率水平，新能源业务上半年发电1416万度，同比增长92%，储能放电128万度，同比增长182%。（3）新经济股权投资业务新增了对新锐光掩模、方晶科技、壹能科技等项目股权投资，昂瑞微、上海超硅申报科创板上市获受理，中润光能申报港股上市获受理，上半年公司取得投资收益402万元。（4）公司2025Q2毛利率35.0%，环比+7.6pct，预计主要得益于水泥单位盈利改善。
    费用控制良好，境外合资公司处置影响盈利。（1）公司2025年上半年期间费用率17.1%，同比-1.5pct，对应水泥单吨费用43.7元，同比-4.2元，费用控制成效良好，其中管理费用同比压减0.57亿元，一方面因上半年可控管理费用同比下降887万元，另一方面是产能指标无形资产按实际受益年限的费用摊销额同比下降所致。（2）2025Q2期间费用率15.0%，同比-0.1pct，预计因本期存量资金购买理财产品的比例上升，相关收益计入投资收益，导致财务费用率上升，抵消了管理费用率的降幅。（3）2025年上半年确认投资收益8673万元，同比+31%，除了股票分红、理财产品及新经济投资收益贡献外，也得益于出让境外合资公司债权及资产权益，其中资产权益部分形成账面收益3417万元，但考虑出让形成投资收益与信用减值损失，抵减所得税、转回其他综合收益后，导致公司净利润减少3651万元。（4）此外公司上半年出售2500t/d熟料线产能指标，取得资产处置收益6014万元。
    审慎控制资本开支，资产负债率同比下降。（1）公司2025年上半年实现经营活动净现金流4.76亿元，同比+24%；（2）2025年上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金0.71亿元，同比-61%，持续审慎控制资本开支；（3）2025年上半年末资产负债率为45.1%，同比-2.3pct。
    盈利预测与投资评级：行业景气低位震荡但公司水泥主业盈利表现优于同行，同时积极提升股东回报，五年规划谋划新增长极。随着水泥行业自律改善，景气筑底反弹，公司估值有望迎来修复。考虑出让境外合资公司对盈利的影响以及行业需求承压，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测至7.1/8.3/9.5亿元（前值为7.6/9.0/10.0亿元），对应市盈率13/11/10倍，维持“增持”评级。
    风险提示：水泥行业竞合态势恶化；两翼业务开拓不及预期的风险。

主要产品产销高速增长，营收与归母净利润同比高增

金发科技(600143)
    核心观点
    2025年上半年公司营收同比增长35.50%，归母净利润同比增长54.12%。金发科技2025年半年报显示2025年上半年，公司实现营业收入316.36亿元，同比增长35.50%，实现归母净利润5.85亿元，同比增长54.12%。2025年上半年公司毛利率为12.29%；其中第二季度公司营业收入159.70亿元，同比增长24.41%，归母净利润为3.21亿元，同比增长19.40%，毛利率为12.49%。
    改性塑料业务稳定增长，龙头地位稳固，全球化产能布局提速。2025年上半年公司改性塑料产品销量为130.88万吨，同比增长19.74%，营收为164.73亿元，同比增长18.62%。公司通过深化与全球各行业头部企业合作，实现在汽车、新能源、电子电工等领域销量的稳定增长。上半年公司加速推进海外本土化供应，实现海外成品销量16.10万吨，同比增长33.17%，进一步提升了公司产品的全球竞争力，扩大了市场影响力。
    绿色石化板块加速合成改性一体化建设，优化产品结构，降低生产成本。2025年上半年宁波金发主要产成品营收37.61亿元，同比增长43.17%，聚丙烯产品销量41.93万吨，同比增长14.00%；辽宁金发主要产品营收37.22亿元，同比增长46.48%，ABS产品销量24.36万吨，同比增长40.65%。公司持续推进绿色石化与改性塑料板块上下游一体化建设，提高产品附加值与竞争力。公司全面提升装置产能利用率，降低生产成本。
    新材料新增产能不断投产，不断应用于新场景。2025年上半年，公司新材料板块产成品销量12.85万吨，同比增长31.39%。公司实现了5万吨生物基丁二酸稳定生产，年产1万吨生物基BDO成功投产，5000吨/年LCP即将投产。公司持续拓展了产品在3D打印、AI服务器连接器、机器人等领域的应用。
    医疗健康板块公司积极开拓市场，经营较为稳健。2025年上半年，公司医疗健康板块销售收入4.68亿元，同比增长185.37%，其中主要产品丁腈手套销量40.76亿元，同比增长199.71%。公司还成功开发了硝化纤维素微孔膜、超临界静电喷射(SEJ)非织造布等新产品。
    风险提示：原材料成本上涨、新产品放量及市场推广的风险、技术被赶超或替代的风险、新项目建设及产业化进度不及预期、汇兑风险等风险。
    投资建议：我们认为，公司行业龙头地位稳固，改性塑料及新材料板块稳定增长，新应用、新产品不断出现。绿色石化及医疗健康板块经营持续转好。我们维持2025-2027年盈利预测，分别为12.22/16.27/19.44亿元，摊薄EPS为0.46/0.62/0.74元。维持“优于大市”评级。

赤峰黄金半年报点评：量减价增，业绩延续高增

赤峰黄金(600988)
    投资要点：
    2025年8月23日，赤峰黄金发布半年报，披露上半年经营业绩。得益于上半年金价的强势表现，公司业绩延续亮眼表现。2025年H1，公司实现营业收入52.72亿元，同比增长25.64%；实现归属于上市公司股东的净利润11.07亿元，同比增长55.79%；经营活动产生的现金流量净额16.13亿元，同比增长12.39%。
    上半年黄金产销表现不及预期。上半年公司矿产金产量6.75吨，较2024年同期水平下滑10.56%；矿产金销量6.76吨，同比下滑10.91%。Q2季度矿产金产量3.42吨，环比增长2.28%。黄金产量不及预期原因主要为以下几点：第一，核心矿山新增作业单元，掘进工程项目推进扰动黄金产出；第二，雨季提前来临影响境外矿山产量；第三，低品位矿石处理量增加导致入选品位有所降低。参考上年产出，公司小幅下调全年黄金产销目标至16吨。随着各矿区结合外部条件动态优化入选矿石品位，叠加作业条件改善及技改项目逐批落地，下半年预期为公司矿产金产量追赶周期，业绩表现依旧值得期待。
    矿产金成本有所上行。矿产金业务销售成本319.06元/克，同比上涨11.78%，全维持成本355.41元/克，同比上涨34.28%。拆解来看，国内矿山成本抬升水平整体可控，销售成本179.92元/克、全维持成本271.42元/克，同比增速分别为6.49%、19.06%；万象矿业是公司降本重点发力矿区，销售成本1432.58美元/盎司，同比下降3.84%，全维持成本1527.67美元/盎司，同比增长24.62%；公司单位成本抬升主要系金星瓦萨矿区成本升幅较大，销售成本1702.61美元/盎司，同比上行31.9%，全维持成本1788.09美元/盎司，同比上行51.82%，主要原因为以下三点：第一，受矿石入选品位的降低叠加雨季提前的影响，矿山黄金产量下滑；第二，上半年金星瓦萨新增采矿作业单元，为保证全年的出矿量及后续生产增加了前期投入，生产性钻探、掘进及采矿等运营成本相应增加；第三，加纳可持续发展税税率自2025年4月起从1%增至3%，计税基础的增加及税率的上升综合导致资源税及可持续发展税同比增加。
    探矿增储工作成效显著。万象矿业于6月底完成的第一阶段资源勘探工作取得重大突破，SND项目首次发现大规模斑岩型金铜矿体，初步探明资源量为1.315亿吨，金当量品位0.81克/吨，含金当量金属量106.9吨，为后续规模化开发奠定基础。国内矿山方面，吉隆矿业完成一宗采矿权深部扩界，将在既有勘查成果和基础上，继续开展外围及井下深部勘查；五龙矿业持续加快矿权整合，所取得新证勘查面积为1.0705平方公里，矿权面积一步扩展。
    重点工程稳步推进。吉隆矿业27号箕斗井提升改造已完成，其余项目已按计划陆续启动；五龙矿业完成选厂压滤车间改造，处理能力稳定提升至3000吨/天，新尾矿库建设工作同步推进；华泰矿业一采区复工项目完成可研报告，五采区新增3万吨/年地下开采扩建项目基建工程有序开展；锦泰矿业一期工程顺利推进，预计年底完成回采，二期工程已完成项目勘查和探转采工作，待前期手续完成后可进入开发建设阶段；万象矿业的卡农铜矿露天采矿项目顺利开工，难选冶金矿处理领域自主研发的一项新提金工艺获国家知识产权局发明专利授权，矿区资源利用率有望进一步提升；金星矿业矿区中段Benso区新增4个露天采坑，充填系统恢复顺利，预计三季度可达满负荷运行，布朗神父项目露天转地采的可行性研究更新及排水方案设计工作完成，下半年可启动排水与地表基础设施恢复工程，预期在年底前进入地采开拓阶段。
    美联储降息路径逐步清晰。7月美国就业数据超预期下行是美联储货币政策调整的重要事件节点，当月非农就业人数新增7.3万，远低于市场预期值11万人，同时大幅下修了5月、6月就业数据，其中5月下修12.5万人至1.9万人，6月下修13.3万人至1.4万人。显示在特朗普政府关税、移民、政府裁员等一系列激进政策的影响下，美国劳动力市场正在迅速降温，经济基本面正在转入低速挡。2025年8月22日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔经济研讨会发表演讲，再次重点强调了经济前景尤其就业市场风险，同时表达关税水平抬升对于通胀影响有限。综合通胀及就业数据表现，预期美联储9月再次启动降息，年内兑现2-3次降息操作的可能性较高。
    作为金融属性最强的大宗商品之一，降息预期升温、流动性边际转宽将使金价重获上行驱动。且参考历史规律，其价格拐点通常领先于美联储货币政策调整节点形成，在预防式降息周期中，领先幅度通常为1-2个月。伴随9月降息节点临近，短期内美联储货币政策调整将接棒关税，成为黄金市场交易主逻辑，金价预计震荡上行。
    虽然7月非农就业数据预冷，但是关税对于经济基本面的影响尚属有限，美联储进行降息更多为前置性操作，即预防式降息操作，参考过去数轮预防式降息周期中黄金市场表现，受限于降息幅度及周期跨度，金价区间涨幅通常有限。提示在关税与地缘风险边际缓和、避险需求退潮的背景下，黄金市场缺乏其余上行推动力，我们判断年内金价很难突破前期高点。
    我们预计公司2025-2027年营业收入分别为119.71亿元、141.04亿元、152.79亿元；归母净利润分别为28.14亿元、36.26亿元、41.28亿元，当前公司股价对应PE分别为17.04倍、13.23倍、11.62倍，参考可比公司并结合公司业绩表现，我们给予公司增持评级。
    风险提示：重点工程进度不及预期、金价超预期调整等

2025年中报点评：业绩受营收结构影响承压，静待高毛利新兴业务贡献利润

联赢激光(688518)
    投资要点
    25H1营收持续增长，Q2因确收结构影响短期承压：2025H1公司营收15.3亿元，同比+5.3%；归母净利润为0.58亿元，同比+13%。Q2单季营收6.6亿元，同比-8.9%，环比-23.8%；我们认为主要系设备行业确收周期波动较大，部分订单将在2025H2确认收入。Q2归母净利润为0.11亿元，同比-51.7%，环比-76.6%。
    盈利能力受确收结构影响，2025H2有望快速修复：2025H1公司毛利率为27.3%，同比-3.3pct；主要系期间确收订单约80%来自锂电行业，2025H2随着公司营收结构调整毛利率将稳步修复；期间销售净利率为3.5%，同比+0.2pct。公司期间费用率为24.7%，同比-3.3pct，其中销售费用率为2.4%，同比-2.3pct，管理费用率为14.3%，同比-1.0pct，财务费用率为0.2%，同比持平，研发费用率为7.8%，同比持平。公司持续高研发投入，前瞻性布局新产品&新技术，期间研发投入1.2亿元，同比+5.3%。Q2单季毛利率为29.0%，同环比-3.0pct/+3.0pct；销售净利率为1.4%，同环比-1.6pct/-3.8pct。
    合同负债略降，现金流24Q3以来持续为正：截至2025H1，公司合同负债14.3亿元，同比-8.8%；存货23.5亿元，同比小幅增长2.0%。Q2公司实现经营活动现金流净额0.27亿元，2024Q3以来持续为正。
    全固态电池装配线成功交付头部客户，有望充分受益于固态电池激光用量提升：公司针对全固态电池生产，推出激光焊接设备及激光清洗机和涂胶机，现已交付行业头部客户，目前正在配合客户进行验证。全固态电池激光设备需求量较液态显著提升：①固态电池通过辊压、等静压等工艺对电极、电新进行塑性处理，具备一定膨胀性，因此需要刚性更高的钢壳封装。钢壳相较于传统铝壳软包无法一体冲压成型，只能通过折叠工艺完成，使得传统顶盖焊接外多出侧缝与底盖焊接。②全固态电池采用叠片、等静压等工艺来集成正负极片，但在这些工艺过程中，极片容易发生偏移或倾斜，进而引发短路问题。为解决极片变形导致短路，印胶设备成为刚需，公司激光清洗&涂胶机有望加速放量。
    加速平台化布局，高毛利非锂电订单将持续改善公司业绩：2021年以来公司积极布局高毛利新兴业务，涵盖3C电池、高低压继电器、氢燃料电池等，2024年公司IT消费电子业务毛利率高达48%，显著高于传统锂电业务的25%，叠加非锂电业务占比持续提升（2024年非锂电业务新签订单达11.4亿元，占比38%，占比同比提升13pct），订单后续确收有望显著改善公司业绩&盈利能力。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司未来全固态电池装配线以及高毛利IT消费电子业务有望逐渐放量，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测值为2.9/4.5/6.1亿元，2025-2027年对应PE分别为26/17/12倍。维持“增持”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，新产品研发及验证不及预期。

迎驾贡酒：二季度业绩继续承压，静待行业复苏

迎驾贡酒(603198)
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营收31.60亿元，同比-16.89%，归母净利润11.30亿元，同比-18.19%，扣非归母净利10.93亿元，同比-19.94%。2024Q2实现营收11.30亿元，同比-24.13%，归母净利润3.02亿元，同比-35.20%，扣非归母净利润为2.77亿元，同比-40.24%。
    二季度较高基数下收入降幅扩大，洞藏系列动销承压。分产品看，2025H1中高档白酒/普通白酒分别实现营收25.4/4.5亿元，同比-14.0%/-32.5%，2025Q2中高档白酒/普通白酒分别实现营收8.2/2.1亿元，同比-23.6%/-32.9%，政商务消费场景受限洞藏系列动销下滑较大。分区域看，2025H1省内/省外分别实现营收23.6/6.3亿元，同比-12.0%/-33.0%，2025Q2分别实现营收7.3/3.0亿元，同比-20.3%/-36.4%，省内表现相对优于省外。2025Q2末省内/省外经销商数量分别为761/622家，较2024年底净增10个，经销商体系较为稳定。
    盈利能力下滑，渠道回款节奏放缓。2025H1公司毛利率为73.6%，同比+0.2pct，其中2025Q2毛利率68.3%，同比-2.6pct，二季度洞藏系列承压产品结构下滑。2025H1销售/管理费用率分别为9.7%/4.0%，同比+1.8/+1.2pct，2025Q2销售/管理费用率分别为13.4%/6.8%，同比+3.4/+2.2pct，上半年主因广宣费用以及折旧摊销费用增长较多，叠加收入下滑费用率提升。2025H1/2025Q2公司归母净利率为35.8%/27.1%，同比-0.6/-4.6pct，毛利率承压叠加费用率上升净利率下滑。2025H1销售回款34.88亿元，同比-10.4%，2025H1经营性现金流净额3.17亿元，同比-45.7%，销售回款放缓及渠道资金压力较大。2025Q2末合同负债4.4亿元，同比/环比分别-0.2/-0.2亿元，经销商打款意愿仍然较低。
    投资建议：根据公司2025H1业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027年收入增速分别为-16%/5%/6%，归母净利润增速分别为-17%/8%/8%，EPS分别为2.68/2.89/3.12元，对应当前股价PE分别为18x/16x/15x，按照2026年18X给予目标价52.02元，给予“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

今世缘：二季度释放报表压力，业绩短期承压

今世缘(603369)
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营收69.51亿元，同比-4.8%，归母净利润22.29亿元，同比-9.5%，扣非归母净利润22.24亿元，同比-9.1%。2025Q2实现营收18.52亿元，同比-29.7%，归母净利润5.85亿元，同比-37.1%，扣非归母净利润为5.85元，同比-36.5%。
    政商务消费场景受限，二季度产品结构承压。分品类看，2025H1特A+类/特A类/A类/B类/C、D类/其他分别实现营收43.11/22.32/2.32/0.77/0.27/0.03亿元，同比-7.37%/+0.74%/-10.04%/-6.34%/-39.38%/-9.85%，其中2025Q2特A+类/特A类/A类/B类/C、D类/其他分别实现营收11.42/5.83/0.48/0.2/0.08/0.01亿元，同比-32.07%/-28.1%/-39.81%/-12.79%/-42.01%/-4.88%，政商务场景需求疲软导致V系及四开产品动销放缓，预计淡雅表现相对稳健。分区域看，2025H1省内/省外收入分别为62.54/6.28亿元，同比-6.07%/+4.78%，其中省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区分别实现营收12.26/17.53/7.28/11.16/7.53/6.77亿元，同比-4.32%/-7.94%/-11.04%/-0.21%/-6.36%/-7.33%。2025Q2省内/省外收入分别16.11/1.91亿元，同比-32.22%/-17.82%，其中省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区分别实现营收3.07/4.26/2.12/4.00/1.78/0.88亿元，同比-29.99%/-33.67%/-38.66%/-19.49%/-39.38%/-44.88%，前期势能向上的苏中市场跌幅相对最小。经销商数量方面，2025Q2末省内/省外经销商达646/653个，环比净增+33/+38个，省内省外持续招商提高渗透率。
    竞争压力不减费用率提升，盈利能力有所承压。2025H1/2025Q2公司毛利率为73.41%/72.81%，同比-0.38/-0.21pct，基本稳定但因二季度高端产品下滑小幅拖累。2025H1销售/管理费用率分别为14.82%/3.03%，同比+1.35/+0.21pct，2025Q2销售/管理费用率分别为19.02%/5.65%，同比+6.79/+1.71pct，费用率提升一方面因收入大幅下滑，另一方面因促销费、折旧费增加。2025H1/2025Q2公司归母净利率为32.06%/31.57%，同比-1.63/-3.69pct，产品结构下滑以及费用率提升之下净利率承压。2025Q2营收+Δ预收款变动合计+19.13亿元，同比-16.39%。
    投资建议：根据公司2025H1业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027年收入增速分别为-8%/6%/11%，归母净利润增速分别为-12%/7%/12%，EPS分别为2.41/2.57/2.86元，对应当前股价PE分别为18x/17x/15x，按照2026年18X给予目标价46.26元，给予“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

2025年半年报点评：业绩稳健增长，看好机器人精密减速机业务成长性

中大力德(002896)
    投资要点
    业绩稳健增长，海外业务加速扩展
    2025年上半年公司实现营收5.16亿元，同比+2.08%；实现归母净利润0.46亿元，同比+6.50%；实现扣非归母净利润0.38亿元，同比+5.35%。公司经营状况呈现稳健发展态势。分业务看，2025年上半年减速电机业务实现营收1.91亿元，同比+15.89%，表现强劲；精密减速器和智能执行单元业务分别实现营收1.16亿元和1.99亿元，同比分别-8.55%和-3.63%。分地区看，2025年上半年国内收入4.63亿元，同比-3.10%；海外收入0.53亿元，同比大幅增长+92.34%，主要得益于传统交直流减速电机产品得到进一步稳固拓展，同时高精度减速机、机器人产品在海外市场也得到明显拓展，另外公司加大海外专业性展会参展频率，提升公司品牌知名度。
    单Q2看，公司实现营业收入2.86亿元，同比+0.99%；归母净利润0.29亿元，同比+6.66%，扣非归母净利润0.26亿元，同比+11.30%。
    综合毛利率显著提升，期间费用有所增加
    2025年上半年公司销售毛利率为27.74%，同比+3.20pct。综合毛利率提升主要系高毛利率的海外业务（25H1毛利率48.40%）收入占比提升及各产品线毛利率均有改善。分产品看，2025年上半年减速电机毛利率为32.01%，同比+5.35pct；精密减速器毛利率为23.60%，同比+2.22pct；智能执行单元毛利率为27.04%，同比+1.69pct。2025年上半年公司销售净利率为8.96%，同比+0.36pct。
    2025年上半年公司期间费用率为17.26%，同比+2.12pct。销售/管理/财务/研发费用率分别为4.14%/6.80%/0.48%/5.85%，同比分别+0.56pct/+1.46pct/+0.13pct/-0.02pct。其中25H1财务费用同比增长40.63%主要系本期汇兑损失增加所致。
    迈向机电一体化，拓展人形零部件业务
    1）迈向机电一体化：公司专注于减速器、减速电机等核心零部件的生产研发，数十年来凭借行业领先的研发设计能力、制造工艺和质量管控，形成了减速器、电机、驱动器一体化业务平台，能够为客户提供丰富的动力传动与控制应用解决方案。
    2）立足减速器，拓展人形零部件业务：公司深耕精密减速器行业，同时具备行星减速器、谐波减速器和RV减速器生产能力，具有深厚的生产研发经验。2023年4月，公司召开董事会审议变更募集资金用途事项，新增“智能执行单元及大型RV减速器生产线项目”，合计投入资金1.75亿元。产能规划有序推进，积极推进人形机器人零部件布局。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为0.81/0.99/1.29亿元。当前市值对应PE分别为239/196/151倍，考虑公司同时拥有行星减速器、谐波减速器、RV减速器等人形机器人核心零部件，具有较强稀缺性，维持公司“增持”评级。
    风险提示：丝杠产品研发不及预期，人形机器人量产进度不及预期，宏观经济风险。

上半年收入同比增长20%，运算电子成为第二大下游

长电科技(600584)
    核心观点
    上半年收入同比增长20%，归母净利润同比减少24%。公司2025上半年实现收入186.05亿元(YoY+20.14%)，归母净利润4.71亿元(YoY-23.98%)，扣非归母净利润4.38亿元(YoY-24.75%)，毛利率同比提高0.1pct至13.47%，研发费用同比增长20.49%至9.87亿元，研发费率同比基本持平，为5.30%。其中2Q25实现收入92.70亿元（YoY+7.24%，QoQ-0.70%），归母净利润2.67亿元（YoY-44.75%，QoQ+31.50%），扣非归母净利润2.45亿元（YoY-48.39%，QoQ+26.63%），毛利率为14.31%(YoY+0.03pct，QoQ+1.7pct)。
    消费电子以外的下游收入同比两位数增长，运算电子占比超过消费电子。从下游看，2025上半年通讯电子占比38.1%，运算电子占比22.4%，超过消费电子成为第二大下游领域，消费电子占比21.6%，汽车电子占比9.3%，工业及医疗电子占比8.6%。从同比增速来看，上半年除消费电子领域小幅下降外，各下游应用市场的收入均实现了同比两位数增长。汽车电子业务延续了高于市场的增长态势，同比增长34.2%；工业及医疗领域复苏势头显著，同比增长38.6%。
    加大汽车领域研发投入，有效推进产能布局。公司加大在汽车功率模块、MCU、传感器等关键领域的研发投入，优化封装方案，提升产品性能与良率；持续深化与国内外头部客户的合作，成功赢得全球知名客户“在中国，为中国”战略项目，为未来业务增长奠定坚实基础。长电科技汽车电子（上海）有限公司作为公司车规芯片封装测试专门工厂，主体建设已完成并进入内部装修阶段，投产准备工作有序推进；同时，江阴汽车中试线已完成多项自动化生产方案并稳步推进客户产品验证，整体项目按计划有序落地，有效推进产能布局以匹配客户快速增长的需求。
    投资建议：全球领先的半导体封测厂商，维持“优于大市”评级。
    由于贸易摩擦对下游需求带来不确定性，及继续加大先进封装研发投入，我们下调公司2025-2027年归母净利润至18.41/23.71/28.66亿元（前值为22.42/27.37/32.41亿元），对应2025年8月25日股价的PE分别为38/29/24x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；新产品开发不及预期；国际关系变化等。

需求爆发推动业绩兑现，资本开支继续加速

沪电股份(002463)
    核心观点
    高端市场需求爆发，业绩持续兑现。1H25公司实现营业收入84.94亿元(YoY+56.59%)，归母净利润16.83亿元(YoY+47.50%)；对应2Q25营收44.56亿元(YoY+56.91%，QoQ+10.37%)，归母净利润9.20亿元(YoY+47.01%，QoQ+20.70%)。盈利能力上1H25公司毛利率35.14%(YoY-1.32pcts)，其中2Q25毛利率37.31%(YoY-1.52pcts，QoQ+4.56pcts)。PCB业务毛利率受股权激励费用同比增加、泰国厂亏损等因素影响，同比下降约1.49pcts。
    高速网络交换机产品成增速最快领域。1H25公司企业通讯市场板实现营收65.32亿元(YoY+70.63%)，其中AI服务器和HPC相关PCB产品同比增长25.34%，占该板块营收的23.13%，高速网络交换机及配套路由相关产品成增长最快的细分领域，同比增长161.46%，环比增速进一步提升，占通讯板块的53.00%。公司目前已与国内外多家头部公司合作开发基于224Gbps速率平台产品；在网络交换产品部分，1.6T交换机已进入客户打样及认证阶段。汽车类产品同比增长24%，胜伟策争取年内扭亏。1H25公司汽车板实现营收14.22亿元(YoY+24.18%)，毛利率25.19%(YoY+0.2pcts)。其中公司的新兴汽车板产品市场持续成长，同比增长约81.86%，其占公司汽车板营业收入的比重从2024年的约37.68%增长至约49.34%。1H25，公司对胜伟策的业务拓展和经营改善已显成效，其营收同比增长约159.63%，其中P2Pack产品营收同比增长约400.69%，胜伟策实现大幅减亏，争取在2025年实现扭亏。AI算力相关产品供不应求，资本开支加速。1H25公司一方面通过生产线技改，升级瓶颈及关键制程，响应短期市场需求；另一方面总投资约43亿人民币的新建人工智能芯片配套高端PCB扩产项目已于2025年6月下旬开工建设，预期将在2H26试产。此外，沪士泰国生产基地于2Q25进入小规模量产，人工、折旧、动力等费用增加致使1H25阶段性亏损约0.96亿元。沪士泰国生产基地在AI服务器和交换机等应用领域，已取得2家客户的正式认可，另有4家客户预计将于2025年下半年陆续取得正式认可。
    投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。
    考虑到公司资本开支加速，我们上调盈利预测，预计公司2025-27年实现归母净利润38/55/68（前值为35/47/56亿元），同比增速45/47/23%，当前股价对应PE为29/20/16x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：大客户需求不及预期；扩产不及预期；汇率风险。

二季度收入创季度新高，围绕新兴领域多元化布局产品

杰华特(688141)
    核心观点
    二季度收入创季度新高，利润持续承压。2025上半年公司实现收入11.87亿元(YoY+58.20%)，归母净利润-2.95亿元，扣非归母净利润-3.27亿元，亏损幅度同比收窄，毛利率同比提高0.4pct至28.16%，研发费用同比增长31%至4.21亿元，研发费率同比下降7.3pct至35.45%。其中2Q25实现收入6.59亿元(YoY+56.47%，QoQ+24.81%)，连续6个季度同环比增长，续创季度新高；实现归母净利润-1.82亿元，扣非归母净利润-1.99亿元，毛利率为26.93%（YoY-0.9pct，QoQ-2.8pct）。
    上半年DC-DC芯片收入增长83%，除线性电源外各产品线毛利率同比提高。2025上半年公司电源管理芯片收入11.05亿元(YoY+49.80%)，占比93%，毛利率提高0.76pct至28.44%，其中DC-DC芯片收入6.74亿元(YoY+82.92%)，占比57%，毛利率提高0.3pct至25.50%；AC-DC芯片收入2.43亿元(YoY+7.30%)，占比20%，毛利率提高3.8pct至28.28%；线性电源芯片收入1.71亿元(YoY+42.20%)，占比14%，毛利率下降1.3pct至39.30%；电池管理芯片收入1697万元(YoY-24.42%)，占比1.4%，毛利率提高7.6pct至38.25%。信号链芯片收入5183万元(YoY+652%)，占比4.4%，毛利率提高13.3pct至33.92%。功率产品收入2011万元，占比1.7%，毛利率为6.54%。在售产品型号超3200款，围绕计算、汽车等新兴领域推出多款新品。截至2025年中，公司在售产品型号超3200款。新能源领域，公司推出了基于自有工艺的超高压面向太阳能应用的PMIC芯片，已进入量产阶段。在网通和安防领域，公司推出了多款PoE以太网供电芯片，部分产品已开始批量供货。汽车电子领域，公司推出了多款汽车应用的高低边驱动芯片和车灯驱动芯片，已获得多个客户使用；推出了新一代车规DrMOS并实现量产，公司推出了多款USB车充和协议芯片，已经开始收获订单，获得了客户的认可。计算领域，公司推出了符合inte1.VR14的12相控制器、inte1.IMVP9.3的9相控制器等多款多相控制器和DrMOS大电流产品。
    投资建议：自有工艺平台助力高端模拟芯片的推出，维持“优于大市”评级由于市场竞争激烈致毛利率承压和高研发投入，我们下调公司2025-2027年归母净利润至-1.30/+0.52/+1.46亿元（前值-0.92/+0.71/1.68亿元），对应2025年8月25日股价的PS分别为6.4/4.8/3.8x。虽然短期利润承压，但公司新产品和新市场拓展顺利，维持“优于大市”评级。
    风险提示：需求不及预期，客户导入不及预期，竞争加剧的风险。