2025年归母净利润预计同比+16%，海外拓展成效显著+积极布局深海经济等新兴领域

万通液压(920839)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计公司实现营业收入6.99亿元（yoy+11%）、归母净利润12660万元（yoy+16%）、扣非归母净利润12447万元（yoy+23%）。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收1.92亿元（yoy+4%）、归母净利润3131万元（yoy-6%）。2025年公司核心主业呈现增长态势，主要系新产品开发有序推进，国际化战略加速落地，海外业务贡献度进一步提升，营业收入增长带动毛利随之增加，且公司高毛利产品收入占比持续提高，公司整体业绩实现增长，叠加原材料价格下降及成本管控，综合毛利率同比提升2.23个百分点，同时期间费用率维持在较低水平。
    公司主营液压产品，海外市场拓展成效显著，并积极布局机器人、智能驾驶等新兴领域核心技术。公司主要从事液压产品的研发、设计、生产和销售，产品包括自卸车专用油缸、机械装备用缸和油气弹簧，产品广泛应用于汽车、能源采掘设备、工程机械、JG装备等领域。2025年上半年，公司境外收入同比增长41.24%，市场开拓成果显著。一方面通过技术适配改造实现批量供货，推出多款面向境外市场的差异化油缸与矿用车油气弹簧产品；另一方面强化供应链与服务响应，提升客户黏性。公司业务布局重点聚焦机器人、智能驾驶等战略新兴领域，持续强化核心技术攻关。
    公司油气弹簧业务快速增长，同时积极布局深海经济、风电等新兴领域。油气弹簧作为公司高增长业务板块，2025年上半年实现收入6,348.31万元（yoy+21.4%）。公司积极研发新型油气弹簧与主动式智能油气悬架系统，为全球首个百台无人驾驶电动矿卡提供全油气悬挂及整车集成智能称重感知系统，产品涵盖麦弗逊、烛式、纵轴、双横臂、非独立桥等多种悬架形式，均已形成成熟产品或样机。目前公司正有序推进新型油气弹簧在新能源乘用车领域的应用（暂未形成收入），并开展乘用车主动悬架、SUV底盘悬架等项目研发，持续提升乘坐舒适性。深海经济领域，公司参与高端海洋装备绿色直驱液压技术、海洋工程装备液压系统、海上钻井平台专用液压油缸、舰船转叶舵机用复式液压摆动缸关键技术、3000米深海平台专用液压缸等项目，已形成相关技术储备。风电领域，公司2025年3月与风电集中润滑系统龙头盘古智能签署战略合作协议，围绕风电液压系统及高端液压油缸开展联合研发，并于2025年10月成功发行可转债完成1.5亿元融资，双方将进一步深化合作，助力公司开拓新市场。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.27/1.60/2.00亿元，当前股价对应的PE分别为33/26/21倍。行业需求复苏背景下，我们看好公司基本盘稳固增长的同时在油气弹簧产品应用持续开拓，布局无人驾驶矿用车、工业及人形机器人等新领域；同时公司重视股东回报+外延发展，可转债发行有序推进中。维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、核心人员流失风险、技术研发及产品开发风险

北交所信息更新：电商SaaS软件收入增长，2025年归母净利润同比+4%

美登科技(920227)
    2025年快报：营收1.55亿元，同比+5%；归母净利润4359万元，同比+4%
    公司发布2025年业绩快报，2025年，公司实现营收1.55亿元，同比增长5.27%，归母净利润4358.71万元，同比增长4.32%；扣非归母净利润3976.19万元，同比增长6.41%。考虑到快报与电商SaaS市场竞争，我们小幅下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.44/0.51/0.60（原0.47/0.54/0.63）亿元，对应EPS分别为1.12/1.32/1.53元/股，对应当前股价的PE分别为60.2/51.1/43.9倍，看好公司光圈智播+水手客服等新产品条线未来增量，维持“增持”评级。
    公司持续深化业务布局与市场开拓，公告2025年股权激励计划(草案)
    2025年，公司持续深化业务布局与市场开拓，电商SaaS软件收入有所增长。2025年12月29日，公司公告2025年股权激励计划(草案)，本激励计划首次授予的股票期权分为三期行权，每期行权比例分别为5%、45%和50%。行权期分别自授予日起满12个月、24个月和36个月后开始，且每个行权期有明确的行权期间限制。第一个行权期对应考核2026年公司需满足下列两个条件之一：1、以2025年营业收入为基数，2026年营业收入增长率不低于10.00%；2、以2025年归母净利润为基数，2026年归母净利润增长率不低于11.00%。第二个行权期对应考核要求2027年营收或归母净利润相对2025年增速不低于20%；第三个行权期对应考核要求2028年营收或归母净利润相对2025年增速不低于30%.
    电商SaaS向智能化、生态化演进，AI大模型深度赋能选品、营销等环节
    近年来，中国电商SaaS行业在跨境电商增长与数字化转型驱动下呈现强劲扩张态势。根据智研咨询数据，2024年，我国电商SaaS市场规模为1437.6亿元，同比增长19.79%。2015-2024年，行业年复合增长达34.65%。趋势上，行业正加速向智能化、生态化演进，AI大模型深度赋能选品、营销等环节。AI技术深度渗透，智能选品、动态定价、自动化客服等功能显著提升运营效率；“ERP+生态”模式成为主流，构建全链路闭环；跨境电商是核心增长引擎，跨境电商规模持续扩大推动ERP SaaS需求增长。
    风险提示：研发进度受阻、市场竞争加剧、新业务推广不及预期风险。

点评报告：2025Q4业绩表现亮眼，渠道端积极布局主题店

老凤祥(600612)
    投资要点:
    全年业绩承压，25Q4利润大幅增长。公司发布2025年业绩快报。2025年公司实现营收528.23亿元（同比-6.99%），归母净利润17.55亿元（同比-9.99%），扣非归母净利润15.88亿元（同比-11.92%），业绩承压推测是由于金价高位抑制部分黄金珠宝首饰需求，导致销量有所下滑。其中，Q4实现营收42.11亿元（同比+14.50%），归母净利润1.74亿元（同比+82.49%），收入与利润端均取得快速增长，推测是由于金价上行推动终端产品提价，以及原材料成本相对低位增厚毛利。
    渠道端调整开店，着重布局主题店。2025年，公司积极推动市场拓展，通过成立区域子公司、开设区域直营店等方式稳定市场存量并拓展增量。截至2025年末，公司共计拥有营销网点达到5355家（含境外直营店17家），较2024年末的5838家净减少483家。其中直营店213家，净增加16家；加盟店5142家，净减少499家，关闭低店效门店，推动整体门店提质增效。此外，公司在优化传统门店的同时，着重布局“藏宝金”、“凤祥囍事”主题店，以适应新的消费场景。截至2025年三季度末，公司“藏宝金”主题店达到133家、“凤祥囍事”主题店40家。
    盈利预测与投资建议：受黄金价格高位上行、黄金税收新政落地等因素影响，黄金珠宝首饰销量表现较为疲软。公司作为黄金珠宝行业龙头，渠道端持续优化传统门店，着重布局主题店，未来整体店效有望提升；随着产品工艺的不断升级，毛利率仍有一定的上行空间。我们判断，全球宏观经济的不确定仍然存在，叠加地缘摩擦、新兴经济体央行购金等将会进一步推高金价，金价高位对黄金珠宝终端需求的影响仍有可能持续，根据最新经营数据，预计公司2025-2027年EPS分别为3.35/3.70/3.96元/股，对应2026年3月11日收盘价的PE分别为13/12/11倍，下调为“增持”评级。
    风险因素：宏观经济下行风险、原材料价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险。

2025年营收yoy+13%，产能逐步释放为智驾HDI产品与光模块产品布局赋能

万源通(920060)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年度报告，公司实现营业收入11.80亿元（yoy+13%）、归母净利润12471万元（yoy+1%）、扣非归母净利润11777万元（yoy+1%），毛利率、净利率分别为20.15%、10.57%。2025年年度权益分派预案：每10股派发现金红利5元（含税），共预计派发现金红利7602万元。
    2025年双层板、多层板营收同比分别增长24%、19%，受原材料价格上涨影响两大业务毛利率短期承压。2025年，公司单面板、双面板、多层板营收分别为21673万元（yoy-15%）、35216万元（yoy+24%）、51210万元（yoy+19%），毛利率分别为22.12%（yoy+0.55pcts）、14.64%（yoy-1.07pcts）、25.74%（yoy-3.76pcts）。2025年公司单面板收入有所下滑，双面板和多层板收入增长，其变动与下游客户需求变化相关；单面板毛利率较为稳定，双面多层板毛利率下滑主要系：①2024年底至2025年初，公司对主要客户给予小幅降价；②2025年四季度以来，以覆铜板、铜球、铜箔和金盐为代表的主要原材料价格上涨明显。区域方面，2025年公司境内、境外分别营收106402万元（yoy+9%）、11586万元（yoy+75%），毛利率分别为20.3%（yoy-1.75pcts）、18.78%（yoy-8.6pcts）。2025年公司境外收入明显增长，主要与公司积极开拓海外市场、获取海外订单相关；境外销售毛利率下降，主要原因系：①外销产品结构变化，应用于家用电器的单面板销售增加，其附加值较低；②部分境外双面板订单毛利较低。
    已经量产交付智能驾驶领域的HDI产品，已打样交付400G及以下光通信产品、加速布局800G及以上光通信产品。资本市场：2025年10月，公司正式启动于香港联交所的IPO计划，是公司迈出全球化战略的关键一步。市场开拓：公司重点布局汽车智能驾驶与光通信模块两大核心领域，2025年公司已经量产交付智能驾驶领域的HDI产品，并打样交付400G及以下的光通信产品。产能布局：1）国内江苏昆山工厂和江苏东台工厂高效联动，昆山工厂单面板产能保持稳定，东台工厂依托募投项目，持续扩充双面/多层板和HDI板等的产能；未来，东台工厂或将借力H股融资，落地“高密度互连印刷电路板（HDI）项目”，以满足800G以上光模块产品的生产能力；2）在全球化战略布局下，公司于2025年6月在泰国设立子公司，并于2025年10月开工建设，标志着泰国生产基地建设正式启动。该生产基地将分阶段逐步布局单面板、双面板、高多层板等产能，成为公司全球化战略的桥头堡。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.67/1.91/2.39亿元，对应当前股价PE分别为31/27/22倍。我们认为公司通过“内生+外延”策略，巩固成熟产品优势，布局智能驾驶等新兴领域，拓展海外市场、强化供应链，借H股IPO推进资本国际化，为产能与技术升级赋能。未来，公司预计将依托“本土化研发+区域化制造+全球化服务”体系，进一步提升全球品牌影响力，夯实全球化运营基础，在新兴赛道释放增长潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、海外需求下滑风险、技术研发及产品开发风险。

北交所信息更新：推出国内首款搭载“中国芯” 高端电竞主机，2025年归母净利润同比+8%

雷神科技(920190)
    根据业绩快报，2025年营收30.42亿元，归母净利润2312.20万元
    根据业绩快报，2025年公司实现营收30.42亿元，同比增长2.93%，归母净利润2312.20万元，同比增长7.55%。根据快报我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为23/36/48（原40/45/59）百万元，对应EPS分别为0.23/0.36/0.48元/股，对应当前股价的PE分别为111.3/72.1/54.4倍，看好公司持续开拓海外市场，专注产品创新提升产品竞争力，维持“增持”评级。
    聚焦电竞装备全场景和国产信创机遇，推进公司业务持续发展
    公司将继续坚持“电竞+信创”双轮驱动的战略主轴，聚焦电竞装备全场景和国产信创机遇，推进公司业务持续发展。电竞方面：电竞产品方面，持续打造电竞PC高端形象产品基础上，完善机械键盘、游戏鼠标、游戏手柄等外设产品竞争力，拓展智能眼镜、随身WIFI、充电宝等电竞周边产品，夯实电竞硬件生态。渠道方面，提升国内市场运营效率与盈利能力，海外市场方面，坚持全品类覆盖、产品定制化、品牌当地化，力争实现高端引领、本土化引领、全品类引领，提升全球竞争力。信创方面：产品方面，聚焦“海光”路线产品，打造“海光”工作站第一品牌。渠道方面，加强核心能力建设，提升核心行业专业解决方案能力，落地“双百计划”（100家金牌代理商、100家行业头部用户），围绕党政机关、八大行业持续突破，进一步强化信创业务引擎动力。
    2025年推出国内首款搭载“中国芯”高端电竞主机，成功入围多个采购项目信创业务方面，信创产品已涵盖笔记本、台式机、mini PC、一体机、工作站、服务器、存储、云终端等全品类。2025年，公司推出国内首款搭载“中国芯”（海光C86新一代CPU）的高端电竞主机“黑武士猎刃Pro”。销售方面，在能源、金融、电信等关键领域实现多维度突破，成功入围中粮集团国产办公计算机终端框架采购、中国石油天然气集团有限公司2025年网络设备国产化集中采购项目、国家能源电子商务中心2025年度集团级国产化办公终端多元铺货采购项目、2025年中国联通办公电脑集中采购项目等。
    风险提示：宏观经济波动风险、原材料供应的风险、业务开拓风险

2025年报点评：经营性盈利稳步提升，开启分红回报股东

TCL智家(002668)
    核心观点
    经营质量稳步提升，开启分红。公司2025年实现营收185.3亿/+0.9%，归母净利润11.2亿/+10.2%，扣非归母净利润11.2亿/+12.5%。其中Q4收入41.9亿/-5.2%，归母净利润1.5亿/-24.8%，扣非归母净利润1.8亿/-3.4%。Q4非经常性损失主要系与高榕资本和解产生损失0.27亿。公司拟每10股派发现金红利2.0379元，现金股利支付率为19.7%，对应3月10日收盘价股息率为2.0%；公司期末未分配母公司利润转正后即开始分红，重视股东回报。Q4我国白电内外销在高基数下均面临一定压力，公司Q4收入小幅下滑，盈利受汇率及非经常性损失影响，但经营性盈利能力稳中有升，龙头韧性凸显。冰箱出口表现稳健，奥马冰箱盈利提升。海关总署数据显示，2025年我国冰箱出口额增长2.5%，其中Q4增长1.3%。冰箱出口结构持续改善，产业在线数据显示，2025年我国变频冰箱出口量占比进一步提升5pct至49%，带动均价持续上涨。分区域，2025年我国向南美/欧洲/非洲/北美/亚洲/大洋洲冰箱冷柜出口量增速分别为+16.0%/-3.7%/+36.1%/-20.6%/+16.6%/+7.5%，非洲、亚洲、南美等新兴市场需求增长强劲。2025年奥马冰箱收入136.9亿/+2.1%，净利率同比提升1.1pct至15.1%，结构升级下盈利能力表现靓丽。TCL冰洗受内销拖累，盈利稳步改善。2025年TCL冰洗收入50.1亿/-0.6%，其中洗衣机收入增长4.8%至28.3亿。TCL冰洗全球化战略持续推进，2025年公司自有品牌海外收入同比增长达115%。预计TCL冰洗收入主要受内销拖累，2025年公司整体内销收入41.3亿/-15.2%，外销收入144.0亿/+6.7%。TCL冰洗盈利能力稳步修复，2025年净利率同比+0.5pct至1.9%。
    Q4利润受汇兑等拖累，经营性盈利表现较好。公司2025年毛利率同比+2.2pct至25.2%，其中Q4毛利率+4.5pct至27.1%（同口径下），预计受益于风冷占比提升等结构性变化。Q4受人民币升值影响，公司财务费用率+3.1pct至0.7%，拖累利润预计约0.7亿；销售/管理/研发费用率同比+1.0/+0.6/+0.5pct至4.7%/5.5%/3.9%，费用投入有所加大。Q4公司扣非归母净利率+0.1pct至4.3%，全年扣非归母净利率+0.6pct至6.1%。
    风险提示：行业竞争加剧；汇率大幅波动；全球冰洗需求增长不及预期。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级
    公司连续多年蝉联冰箱出口龙头，聚焦主业后经营质量稳步提升，与TCL业务协同可期。维持2026-2027年盈利预测、新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为12.4/13.4/14.6亿，同比+10%/+9%/+8%，对应PE为9/8/7倍，维持“优于大市”评级。

北交所信息更新：已建立Apple Home、Matter原生态智能家居系统，2025年归母净利润同比+2.4%

雷特科技(920110)
    根据业绩快报，2025年实现营业收入2.01亿元，归母净利润4586.43万元
    公司发布2025年业绩快报，2025年，公司实现营收2.01亿元，同比增长0.63%；归母净利润4586.43万元，同比增长2.42%；扣非归母净利润4395.26万元，同比增长6.57%。根据快报我们小幅下调2025年并维持2026-2027年盈利预测，预计归母净利润为0.46（原0.49）/0.57/0.66亿元，对应EPS分别为1.19/1.45/1.69元/股，对应当前股价PE为30.7/25.3/21.7倍，维持“增持”评级
    已建立AppleHome/Matter原生态智能家居系统，2025荣获多项行业奖项
    雷特科技深耕行业23年，已构建起“LED控制器+智能电源+智能家居”三大核心产品线，覆盖照明智控领域的产品矩阵；更始终秉持“开放兼容”理念：不仅打造有DALI、DMX、0-10V、可控硅等主流有线协议的成熟产品线、无缝对接蓝牙无线系统；更已建立AppleHome/Matter原生态智能家居系统，打破“协议孤岛”与“生态壁垒”。2025“光明奖”雷特科技荣获多项行业奖项，获得业内广泛认可——雷特科技荣登“年度品牌TOP10”、蝉联“年度智能电源品牌TOP10”、小雷智能家居斩获“年度智能家居品牌TOP10”、Matter/AppleHome超级智能网关拿下“创新产品奖”。摩德纳超级智能面板系列斩获法国设计大奖（FDA）金奖。
    智能家居一直保持较好的增长速度，预计2027年市场规模将达2229亿美元
    近年来，智能家居一直保持较好的增长速度，国家层面已制定一系列的政策支持，推动智能家居高质量发展，全球智能家居正在构筑万亿市场规模。据Statista数据，2023年全球智能家居市场规模预计为1393亿美元（约1万亿人民币），2023-2027年增长率预计高达60.01%，2027年市场规模将达2229亿美元；2023年，全球智能家居用户渗透率16.38%，预计2027年达到28.84%。在亚太地区，中、日、韩、澳四国用户渗透率较为领先，高达20%~50%，这将为全球经济增长注入新的活力，推动人类社会向更加智能、便捷的方向发展。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、境外销售风险

4Q25营收利润不及预期，2026年盈利修复可期

华利集团(300979)
    4Q25收入端短期压力有所加深，但利润率环比改善，显示经营层面已开始出现边际修复信号。2025年华利集团实现收入249.8亿元，同比增长4.1%，低于我们预期的4.9%；归母净利润32.1亿元，同比下降16.5%。对应4Q25收入63亿元，同比下降3.0%，降幅环比Q3加大（Q3：-0.3%），不及我们的预期；归母净利润7.7亿元，同比下降22.6%，环比跌幅加深。2025年公司业绩整体承压，核心拖累来自新厂集中爬坡叠加部分品牌下单偏谨慎。单季度看，4Q25收入端短期压力有所加深，我们预计与Converse、Vans等品牌持续承压、订单表现偏弱有关，4Q25销售量和均价分别同比下降2.3%和0.7%；不过盈利能力边际已有改善，4Q25营业利润率为17.0%，同比下降2.5pct，环比提升1.5pct，说明随着前期新产能逐步走出导入初期，经营效率已有一定修复，环比修复趋势值得关注。整体来看，公司短期仍处于盈利承压阶段，但经营层面已开始释放边际改善信号，同时2025年分红率提升至76%，较2024年的70%进一步提高，体现出管理层对股东回报的重视。我们维持华利集团“优于大市”评级，给予2026年17x PE估值，对应目标价为56.5元人民币，有17.6%的上空间。
    展望2026年，我们判断公司净利率改善的确定性有所提升，盈利弹性有望伴随客户去库结束和新厂爬坡完成逐步释放。2025年全年主要增量仍来自Adidas、On、New Balance等核心客户，销量2.27亿双，同比增长1.6%，对应均价110元/双，同比增长2.4%，反映需求端仍具一定韧性。展望2026年，从订单端看，Adidas、On预计仍将是增长领跑的核心客户，Converse、Vans、Puma或仍存在一定压力，但Asics、安踏等目前合作规模相对较小的客户订单有望积极增加，带来新的增量来源。产能端看，2024-2025年落地工厂目前爬坡较为顺畅，而2026年新工厂计划仅1家，较过去两年明显放缓，我们预计新增产能扰动将显著减轻，产能利用率、人员熟练度及单位成本均有进一步优化空间，从而推动净利率同比改善。与此同时，前期高基数压力逐步消化后，公司2026-2027年业绩弹性有望进一步释放，盈利修复值得期待。
    风险提示：全球消费需求波动；主要品牌去库存周期延长；新工厂爬坡不及预期；原材料价格波动；汇率波动。

2025年报点评：乌苏、乐堡稳健增长，维持高分红政策

重庆啤酒(600132)
    投资要点
    事件：重庆啤酒发布2025年年报，2025年营收147.22亿元，同比+0.53%，归母净利润12.31亿元，同比+10.43%，扣非后归母净利润11.88亿元，同比-2.78%。其中25Q4营收16.63亿元，同比+5.15%，25Q4归母净利润-0.10亿元，对比24Q4归母净利润-2.17亿元，同比亏损收窄；25Q4扣非后归母净利润-0.34亿元，对比24Q4扣非后归母净利润-0.84亿元，同比亏损收窄。
    量价表现韧性，乌苏、乐堡稳健增长。2025年销量同比+0.68%至299.52万吨，吨酒营收同比-0.15%至4915.15元/吨，量价表现韧性。分季度来看，25Q1、25Q2、25Q3、25Q4销量分别同比+1.93%、+0.03%、-0.68%、+2.89%。分档次来看，2025年高档、主流、经济收入增速分别为+2.19%、-1.03%、-1.80%(占比分别为61.4%、36.3%、2.3%)，预计乌苏、乐堡稳健增长，嘉士伯、风花雪月双位数增长，重庆、大理小幅下滑。分地区来看，2025年西北区、中区、南区收入增速分别为+3.65%、-1.43%、+1.67%(占比分别为28.2%、41.1%、30.7%)。
    盈利能力表现平稳，维持高分红政策。2025年销售净利率同比+1.47pct至16.83%，但受非经常性损益科目影响，2025年扣非后归母净利率同比-0.27pct至8.07%。其中2025年销售毛利率同比+2.30pct至50.88%(吨酒营收同比-0.15%、吨酒成本同比-4.63%)，销售费用率同比+0.88pct至18.03%，管理费用率同比+0.54pct至4.07%，非经科目主要受投资净收益、营业外支出变动影响。面对复杂多变的外部环境，公司仍维持高分红政策，2025年分红率高达98.3%。
    消费β修复逐步兑现，关注重啤自身经营节奏。短期来看，一方面主动权益基金持仓处于相对低位，同时CPI自25Q4以来同比转正、餐饮表现亦逐步修复，消费β修复已在逐步兑现，关注后续重啤自身经营节奏。中长期来看，公司将继续推进“扬帆27”和“嘉速扬帆”战略重点项目，以“6+6”品牌组合为依托，加快渠道精耕细作，进一步强化产品高端化动能。
    盈利预测与投资评级：当前资金面均处于低位，同时消费β已呈现逐步修复节奏，关注后续重啤自身经营节奏。我们预计2026-2027年归母净利润为12.95、13.90亿元(原预期为11.75、12.76亿元)，新增2028年归母净利润为14.66亿元，对应当前PE分别为21、20、19X，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、高端升级不及预期、大城市战略竞争加剧。

2025年年报点评：业绩符合预期，持股比例提升增厚利润

安孚科技(603031)
    核心观点
    收入稳增，业绩符合预期。公司发布2025年年报，2025年实现营收47.7亿，同比+2.9%，净利润8.85亿，同比+9.6%，归母净利润2.26亿，同比+34.4%，扣非归母净利润2.15亿，同比+30.5%；经测算，2025Q4营收11.7亿，同比+11.7%，归母净利润0.52亿，同比+182.9%，扣非归母净利润0.47亿，同比+173.7%。公司2025年业绩基本符合预期（业绩预告归母净利润2.16-2.54亿），全年业绩同比增长较快，主要系控股子公司南孚电池经营稳定增长，公司持有南孚电池的权益比例进一步提升至46%，增加当期归母利润。
    出口OEM贡献增长。分地区，2025年境内收入36.3亿，同比-5.5%；境外收入11.4亿，同比+43.9%，2B业务取得突破，业务规模与盈利能力大幅提升，成为公司核心增长引擎，公司计划2026年再新建5亿只产能，以缓解由于订单快速增长而导致的产能瓶颈问题。分产品，2025年碱性电池收入39.4亿，同比+10.0%；碳性电池收入3.7亿，同比+6.9%；其他电池收入2.1亿，同比+3.6%；其他产品收入2.5亿，同比-50.6%；代理业务由于暂停红牛系列产品代理而下滑69.8%。
    毛利率小幅增长，盈利能力提升。2025年毛利率49.4%/+0.6pct，毛利率提升预计主要系规模效应与低毛利率的代理业务规模下滑；2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为18.6%/5.1%/2.6%/0.7%，同比+0.1pct/-0.01pct/-0.4pct/+0.2pct，销售费率提升主要系推新品适当加大广告费投入，财务费率提升主要系人民币升值形成汇兑损失；2025年公司净利率同比+1.1pct至18.5%。
    在新质生产力方向积极培育第二增长曲线。公司战略投资高新技术企业易缆微和象帝先，未来将结合被投企业经营发展成效、行业发展态势及公司战略规划，适时通过增资等方式增加对被投企业的持股比例，深化产业协同与战略绑定，持续夯实公司在半导体与人工智能赛道的布局根基。
    风险提示：原材料价格波动；技术与产品替代；第二增长曲线开拓风险。投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级
    安孚科技以南孚电池优异的现金流与盈利能力，积极撬动硬科技第二增长曲线。公司计划继续提升南孚电池的持股比例，有望增厚利润。维持2026年、略下调2027年、新增2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润4.21/5.83/6.47亿（前值为4.21/5.94/-亿），增速为+86%/+39%/+11%，对应PE=34/25/22x，维持“优于大市”评级。

股权激励计划发布，业绩底将现，上调至“买进”评级

普洛药业(000739)
    事件：
    公司发布2026年股权激励计划，激励对象为公司CDMO业务核心管理人员及技术骨干共96人，授予股票期权759.7万份（约占公司总股本的0.66%），授予价格为每分13.38元（公告前一日交易均价的75%），将分四期行权，首次授予业绩考核要求分别为2026-2029年净利润较2025年分别增长不低于10%、20%、35%、50%。
    点评：
    CDMO业务已成长为第一大业务，股权激励继续助力增长：公司CDMO业务在2025年前三季度收入已达到16.9亿元，YOY+20%（VS公司2025年前三季度总营收YOY-16%），毛利率44.5%，同比提升3.7个百分点（VS公司2025年前三季度综合毛利率为25%，同步提升0.8个百分点），并且CDMO的毛利总额已超越API业务，成为公司利润贡献第一的业务。我们认为在此时公司推出针对CDMO业务的核心管理人员及技术骨干的股权激励计划，将可以更好的绑定主力业务团队利益，进一步激发增长潜力，授予业绩考核要求也为公司增长保底。
    业绩底将现，看好后续业绩回升：一方面，如前所述，CDMO已成为毛利的主要贡献端，未来2-3年在手需交付订单金额高达52亿，其中多肽项目114个，GLP-1项目4条管线已启动。另一方面，公司预计明年API业务毛利率将改善，随产能利用率提升及利润率回升，未来2-3年有望恢复较好的盈利态势。药品业务方面，国内集采影响预计将边际减弱，国际业务拓展顺利，美国仿制药业务已于2025年Q4开始发货，预计后续仿制药业务也将回升。
    盈利预计及结论建议：公司做强CDMO业务战略效果显现，后续成长动力充足。我们预计公司2025-2027年净利润分别为9.1亿元、10.5亿元、12.3亿元，YOY-11.9%、+15.8%、+17.2%，EPS分别为0.78元、0.91元、1.06元，对应PE分别为23倍、20倍、17倍，目前估值合理，业绩将回升，上调至“买进”的投资评级。
    风险提示：地缘政治影响；汇率波动；原材料成本波动；新产品及技术研发及审批进度影响

量价表现趋稳，基本面高质量发展

重庆啤酒(600132)
    投资要点：
    事件：2025年公司业绩保持稳健，全年实现营业收入147.22亿元，同比增长0.53%；实现归母净利润12.31亿元，同比增长10.43%；扣非归母净利润为11.88亿元，同比下降2.78%。归母净利润与扣非归母净利润增速的差异主要源于非经常性损益的影响，特别是公司与重庆嘉威啤酒的包销诉讼案达成和解，冲回了2024年计提的预计负债，对当期损益产生正面影响。单季度看，2025年Q4实现营收16.63亿元，同比增长5.15%，归母净利润亏损0.1亿元，扣非归母净利润亏损0.34亿元，对比同期均大幅减亏。
    量价表现趋稳，结构升级延续。啤酒业务拆分来看，公司2025年实现收入142.98亿元，同比增长0.9%，实现销量299.52万吨，同比增长0.68%，对应吨价为4773.63元/吨，同比增长0.22%，增长由销量小幅驱动，整体量价表现趋稳。结构方面，公司产品结构升级趋势仍在延续，2025年公司高档产品销量同比增长3.23%，销量占比对比去年同期提升1.24pct至50.2%；主流/经济产品销量占比分别对比去年同期-1.23/-0.01pct至46%/3.7%。分品牌来看，公司国际品牌（嘉士伯、乐堡等）发展良好，销量同比增长5.27%，增速较24年边际加速；本地品牌（包括重庆、乌苏、大理等）销量同比降幅较24年收窄至1.22%。2025年，我国规模以上啤酒企业累计产量达3536万吨，同比下降1.1%，面对复杂多变的外部环境，公司持续推进产品结构优化、渠道深耕和运营能力提升，当前经营情况整体稳健，有望延续高质量发展。
    盈利能力稳健提升，费用率仍具改善空间。受益于原材料成本的改善，公司吨酒成本同比下降4.42%，推动公司2025年毛利率对比去年同期提升2.31pct至50.88%，销售费用率对比去年同期提升0.87pct至18.03%，毛销差对比去年同期提升1.44pct至32.85%，其余管理/研发/财务费用率分别对比去年同期+0.54/-0.04/+0.09pct至4.07%/0.11%/-0.1%，推动公司净利率对比去年同期提升1.47pct至16.8%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为12.72/13.19/13.7
    亿元，同比增速分别为3.37%/3.64%/3.86%，当前股价对应的PE分别为21.38/20.63/19.87倍。公司当前啤酒业务量价表现趋稳，考虑到公司过往分红比例较高，若公司26年维持100%分红比例，对应当前股息率约4.68%，维持“增持”评级。
    风险提示。原材料成本波动，市场竞争加剧，食品安全问题等

2025年收入增长4%，分红率进一步提升至76%

华利集团(300979)
    事项：
    公司公告：2026年3月10日，公司公布2025年业绩快报及分红预案，2025年营业收入同比增长4.1%至249.8亿元；归母净利润同比减少16.5%至32.1亿元；扣非归母净利润同比减少13.9%至32.6亿元。提议每10股派发11元，叠加中期分红，全年分红率约76.4%。
    国信纺服观点：1）新客户增量对冲部分压力，但产能爬坡与结构调整影响短期盈利。2025年公司净利率为12.8%，同比下滑3.2个百分点，利润承压主受新工厂爬坡、客户结构变化影响；单四季度收入同比下滑3.0%至63.0亿元，归母净利润同比下滑22.7%至7.7亿元，净利率同比下滑3.1百分点至12.2%，环比下滑0.5百分点预计主受汇率波动影响。分量价看，2025年销售运动鞋2.27亿双，同比增长1.6%；人民币口径单价约为109.8元，同比增长约2.4%。单价增长主要受益于高单价客户订单增加。2025Q4销售运动鞋0.59亿双，同比-2.4%；人民币口径单价约为106.8元，同比-0.6%。2）风险提示：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险；3）投资建议：盈利短期承压，看好中长期成长空间及现金回报价值。2025年公司业绩基本符合预期，盈利承压主受新厂产能爬坡、新老客户结构变化、汇率波动等因素影响；2026年受益于新客户与新产能放量，销量和利润率有望环比改善，但部分老客户对订单和盈利仍有拖累，同时关税和汇率影响高仍存在不确定性；长期产能扩张和利润率修复有较大弹性。此外高分红提供安全边际，当前估值对应2026年接近5%股息率，高股息与基本面反转构成估值底部支撑，看好中长期现金回报价值。基于2025业绩快报及老客订单拖累我们下调盈利预测，预计公司2025~2027年净利润分别为32.1/34.7/42.4亿元（前值为33.2/40.6/46.9亿元），同比-16.5%/+8.1%/+22.3%。基于盈利预测下调，下调目标价至54.5~58.1元（前值为60.7~64.3元），对应2027年15-16xPE，维持“优于大市”评级。

拟收购厦芝精密，切入高端PCB钻针赛道

民爆光电(301362)
    事项：
    公司发布公告，公司拟发行股份购买厦门麦达持有的厦芝精密49%股权，同时现金收购其51%股权（两交易不互为前提）。厦芝精密聚焦微型钻针的研发、生产与销售，深耕PCB制造核心耗材领域，为全球PCB龙头客户提供专业的微孔加工技术解决方案。
    国信家电观点：
    厦芝精密深耕高端PCB钻针领域，有望充分受益于AI浪潮下高端PCB需求的爆发。此次民爆光电拟收购的厦芝精密深耕钻针领域三十余载，核心产品为PCB、FPC、载板以及AI服务器板加工用钨钢微钻，月产能达到1500万支左右，产能位居行业前列。2025年厦芝精密营收1.4亿元/+8.2%，净利润0.11亿元/+21.6%。厦芝精密定位高端PCB钻针，与胜宏科技、深南电路、奥特斯（AT&S）、沪电股份、景旺电子、南亚电路、日本名幸电子等国内外知名制造商建立了长期稳定的合作关系，是业内少数能够实现AI服务器板用钻针及高端载板极小径钻针批量稳定供应的厂商，构筑了显著的技术与工艺壁垒，在AI服务器板领域具备先发优势。同时，厦芝精密还具备行业相关上游设备的生产能力，有效解决行业内的定制进口设备周期长、成本高的难题，为公司后续扩产打下坚实基础。
    AI算力拉动高端PCB需求，PCB钻针迎量价齐升。受益于AI服务器等需求增长，高多层板及HDI板等高端PCB板增长迅速，带动PCB钻针规模加速增长。量方面，高端PCB板层数增加，板厚增厚，孔位增加，对钻针的损耗增大，单个PCB所需的钻针数量随之增加；价方面，PCB板层数越多，孔径变小，要求钻探深度变深、精度更高，因此高精度微型钻针、高长径比钻针及涂层钻针等高性能钻针需求明显提升。弗若斯特沙利文数据显示，2024年全球PCB钻针市场销售额达到45亿元，2020-2024年复合增长6.5%。随着钻针需求结构性升级，2024-2029年PCB钻针销售额复合增速有望达到15.0%。
    民爆光电：工商业LED照明出口龙头。民爆光电专业从事LED绿色照明灯具产品的研发、生产和销售，业务涵盖商业照明和工业照明两大业务板块，同时向植物照明、应急照明、美容照明及防爆照明等特种照明领域布局。公司以服务境外区域性客户为主，主要以ODM方式提供差异化定制产品，2024年公司境外收入占比95.6%。公司2024年实现收入16.4亿元/归母净利润2.3亿元，2018-2024年复合增速均为11.1%。
    照明出口行业近期有所承压，行业格局分散。海关总署数据显示，我国照明出口行业在2021年及之前实现较快增长，2021年出口额达到3190亿元；此后受行业需求及国际贸易形势影响，我国照明行业出口额小幅波动。2025年我国灯具、照明装置及其零件出口额达到2644亿元，同比下降11.9%。由于LED下游应用领域众多且进入门槛相对较低，行业参与者众多且分散。我国照明出口的头部企业如立达信、得邦照明等照明产品收入规模不足50亿元，头部企业的市占率预计均在5%以下，行业格局分散。
    民爆光电：打造柔性定制化生产销售体系，精准匹配客户需求。公司差异化定位于境外区域品牌商，避开标准化产品的激烈竞争，打造出研发、产品设计、生产、销售等全维度的差异化运营体系。研发端，公司持续保持较大力度的研发投入，为客户提供灯具外观定制化设计、照明光效设计、应用功能集成等服务，并开发符合客户个性化需求的产品。生产端，公司探索出“以单定产”的柔性生产模式，为客户提供多批次、小批量产品，并实现快速交货。品质上，公司从产品设计、部件采购到生产均重视产品质量控制，产品已通过美国UL和FCC认证、欧
    盟CE认证等相关国际认证。销售端，公司建立起完善的销售体系及客户服务体系，实现对客户需求的快速响应投资建议：公司收购厦芝精密，有望打造出高端PCB钻针第二增长曲线，享受AI浪潮下PCB钻针行业发展带来的成长红利。厦芝精密也有望借助公司的资本优势，加速扩充产能，为其后续的研发投入及全面产业布局提供资金保障。预计民爆光电2025-2027年营收16.3/17.1/17.8亿元，同比分别-0.4%/+4.8%/+4.2%；归母净利润分别为2.0/2.2/2.4亿元，同比分别-12.8%/+9.5%/+7.4%；对应EPS为1.92/2.10/2.26元，对应PE为58.6/53.5/49.8倍。（注：考虑到本次交易尚未完成，盈利预测未考虑厦芝精密并表的影响。）考虑到公司与厦芝精密合作后有望加速厦芝精密在钻针行业的发展，充分受益于AI浪潮下PCB钻针行业的成长红利首次覆盖，给予“优于大市”评级
    风险提示：行业竞争加剧；国际贸易环境不确定性风险；原材料及汇率大幅波动；收购进展不及预期；技术替代风险；收购整合风险。

北交所信息更新：仿制药糖尿病、高血压类稳增，DYX116（降糖）I期完成在即

I期完成在即》研报附件原文摘录）
德源药业(920735)
    年报：2025年营收10.58亿元，同比+22%；归母净利润2.37亿元，同比+34%公司发布2025年度报告：2025年，公司实现营收10.58亿元，同比增长21.80%；归母净利润2.37亿元，同比增长33.87%。考虑到公司产品未来进入集采对毛利率或有一定压力，以及创新药DYX116后续研发费用投入，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为2.38/2.52（原2.56/2.81）/2.64亿元，对应EPS为2.03/2.15/2.25元/股，对应当前股价PE为16.9/16.0/15.3倍，下调至“增持”评级。
    糖尿病、高血压类营收稳增，第十批集采供货+1-8批接续采购中标带来潜力2025年，糖尿病类营收同比+18.20%，其中复瑞彤销量稳健增长；卡格列净片、恩格列净片、二甲双胍恩格列净片（III）等产品销售规模增长较快；第十批集采中标产品2025年3月开始发货。2025年，公司高血压类销售规模稳定增长，营收同比+28.26%。此外，安立生坦片（罕见病类）、琥珀酸索利那新片（泌尿系统类）及非布司他片（风湿免疫类）销售取得较好进展。新产品依折麦布片（高血脂类）、甲巯咪唑片（甲状腺类）上市销售进一步丰富产品线。2026年2月9日，国家集采1-8批接续采购开标，德源药业13个慢病治疗品种拟中选，涵盖降糖、调脂、降尿酸、神经营养、肺动脉高压等领域，有望带来业绩增长潜力。
    截至2025年末公司共获专利21项，DYX116降糖适应症I期临床完成在即2025年，公司投入研发费用1.20亿元，不断拓展慢性病、代谢综合征等治疗领域产品管线，持续开发糖尿病并发症、高血脂、高尿酸、膀胱过度活动症、甲状腺等细分领域产品，目前在研品种30余个。截至2025年末，公司共获得国内授权专利21项。新药研发方面，DYX116减重适应症2025年7月获得药物临床试验批准通知书，降糖适应症2024年12月获得临床审批，正在进行I期临床试验；DYX216处于PCC确认阶段;GLP-1受体口服小分子激动剂项目上，上海药物所提交了专利申请并进入PCT阶段，公司与其签订了该专利的实施许可合同。
    风险提示：国家政策变化、后续产品研发风险、市场环境变化等。

北交所信息更新：硅碳负极、固态电池等前沿持续布局，2025预计营收169.83亿元+19%

贝特瑞(920185)
    业绩快报2025预计实现营收169.83亿元+19.29%，维持“增持”评级
    贝特瑞发布业绩快报，2025全年预计实现营业收入达169.83亿元，同比增长19.29%，受益于锂电负极材料销量突破60万吨。归母净利润为8.99亿元，同比下降3.32%。参考业绩快报我们下调2025、维持2026-2027盈利预测，预计贝特瑞在2025-2027年实现归母净利润8.99/16.71/20.02亿元（原值11.89/16.71/20.02亿元），对应EPS为0.79/1.47/1.76元，当前股价对应PE为35.7/19.2/16.0X。考虑到贝特瑞整体实现营收增长，负极销量持续突破，我们维持“增持”评级。
    印尼二期已经完成建设产能持续扩张，2025Q1-3外销内销销量比例达4:6
    截至2025年6月底，贝特瑞已投产负极材料产能为57.5万吨/年，已投产正极材料产能为7.3万吨/年。海外基地方面，印尼基地年产8万吨负极材料项目（一期）已建成，印尼二期项目已经于2025年8月份完成建设，目前正在进行客户验证和产能爬坡阶段。公司在摩洛哥也布局了正极材料5万吨/年和负极材料6万吨/年的产能，正在稳步推进中。2025年前三季度外销内销的销售量比例约4:6。
    积极布局硅碳负极、固态电池等前沿领域，拓展低空经济等新兴应用领域
    硅负极的技术方向上，贝特瑞不仅在氧化亚硅、硅碳、CVD技术以及下一代新型硅负极技术四个方向做了完善的布局，而且在全球主要市场做了完善的硅基负极材料的专利布局，并率先将硅负极批量应用于电动汽车领域。深圳4万吨硅基负极项目，现已建成7,500吨硅基负极生产线。随着低空经济、无人机、机器人等新的应用场景兴起，市场对高能量密度、高安全性等高端电池需求也会增加，会推动固态电池产业化发展。贝特瑞目前在积极对接及跟进客户的固态电池研发项目。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格波动风险、应收账款风险。

2025年净利润YOY+181%，产品量价齐升，建议“买进”

天赐材料(002709)
    结论与建议：
    公司发布2025年报，实现营收166.5亿元，YOY+33%，实现净利润13.6亿元，YOY+181.4%（扣非后净利润13.6亿元，YOY+256%），折合EPS为0.71元，公司业绩符合预期，位于业绩预告中值。
    锂电产业景气度明显提升，公司排产饱满，产品供不应求。公司签订多个大单，未来3年增长确定性强。我们上调公司2026/2027/2028年的净利润分别至75.3/98.4/123亿元,YOY+453%/+31%/+25%，EPS分别为3.7/4.84/6.06元，A股按当前价格计算，对应2026/2027/2028年PE为11.7/9.0/7.2倍，建议买进。
    公司2025年净利润同比大幅增长181%:公司发布2025年年报，实现营收166.5亿元，YOY+33%，实现净利润13.6亿元，YOY+181.4%（扣非后净利润13.6亿元，YOY+256%），折合EPS为0.71元，公司业绩符合预期，位于业绩预告中值。分季度看，公司Q4实现营业收入58.07亿元，YOY+58.9%，实现净利润9.4亿元，YOY+546%（扣非后净利润9.87亿元，YOY+940%），折合EPS为0.49元。
    由于下游电动车、储能等需求旺盛，幷且公司市场竞争力强，核心产品电解液全年销售超过72万吨，同比增长约44%；价格方面，随着关键原材料6F供不应求价格暴涨，25Q4起电解液产品价格大幅回升，根据隆众资讯数据，电池用电解液25Q4单季涨幅71%。公司原材料自供，充分受益于价格回升，带动单季度毛利率升至30.1%，同环比分别增10.26个百分点和13.3百分点。2025全年来看，公司毛利率为22.2%，同比增3.3pcts。费用率方面，公司销售费用率和财务费用率同比分别下降0.17和0.38个百分点，管理费用率同比基本持平。
    锂电池需求旺盛，2026年公司业绩可期：市场预计2026年锂电池需求同比增长超30%。储能方面，1-2月国内储能新增装机容量同比增472%；新增招标容量同比增129.4%，体现了储能需求的火热。动力方面，电动车市占率仍在稳步提升（包括乘用车和商用车），幷且单车带电量增加趋势明显，预计动力电池需求增速仍将超20%。公司与多家锂电池核心客户签订了长单，供应关系稳固，我们预计2026年电解液销量同比增近4成。价格方面，截止3月9日，电解液价格为3.15万元/吨，YOY+49%。目前公司排产饱满，供不应求，我们预计电解液价格向好的态势将在2026年延续，公司业绩有望大幅增长。
    当前公司6F年产能折固约11万吨（全球市占率约33%）。公司计划2026-2028年分别新增6F产能4/6/6万吨，到2028年底产能超27万吨，较2025年底增145%。公司单位产能投资成本及生产成本均显著低于行业平均水平，随着产能释放，公司有望进一步提升市占率。
    盈利预期：我们上调公司2026/2027/2028年的净利润分别至75.3/98.4/123亿元,YOY+453%/+31%/+25%，EPS分别为3.7/4.84/6.06元，A股按当前价格计算，对应2026/2027/2028年PE为11.7/9.0/7.2倍，建议买进。

北交所信息更新：芯片清洗剂产品顺利交付，精细化工龙头开启发展新篇章

锦华新材(920015)
    2025年营收10.32亿元，同比-16.72%，归母净利润1.95亿元，同比-7.68%
    公司发布2025年业绩快报，经过初步核算，公司2025年实现营收10.32亿元，同比下降16.72%，归母净利润1.95亿元，同比下降7.68%，扣非归母净利润1.91亿元，同比下降7.33%。我们下调2025年盈利预测，维持2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.95(原2.01)/2.69/3.50亿元，EPS分别为1.44/1.98/2.58元，当前股价对应P/E分别为31.2/22.6/17.3倍，我们看好公司下游有机硅和农药行业景气度的提升，以及电子级羟胺盐水溶液清洗剂产品的交付，维持“增持”评级。
    国内硅烷交联剂、羟胺盐细分领域的龙头企业，强链补链提升核心竞争力
    公司专注于酮肟系列精细化学品研发、生产和销售的企业，主要产品包括硅烷交联剂、羟胺盐、甲氧胺盐酸盐和乙醛肟等，广泛应用于建筑建材、能源电力、电子、新能源汽车以及铜和稀土等金属选矿剂等多个领域。首创“肟-肟基硅烷-羟胺盐”绿色循环产业链，构筑多维度竞争优势，技术实力雄厚，已形成多项授权发明专利的知识产权体系。深耕核心绿色循环产业链，通过持续的技术升级和产能扩张，实现产业链的强链补链延链，巩固公司在硅烷交联剂、羟胺盐等细分市场的龙头地位，稳步拓展产品在新兴产业的应用。
    2025年电子级羟胺盐水溶液顺利交付客户，高附加值产品提升盈利能力
    截至2025年年末，公司已经向终端芯片客户交付电子级羟胺水溶液订单。电子级羟胺水溶液是公司的高端类产品，可以用作芯片制造的铝制程工艺清洗剂；羟胺水溶液产品对羟胺的纯度要求高，技术壁垒高、制备难度大，目前全球仅巴斯夫具有电子级羟胺水溶液工业化生产能力，公司突破技术垄断，研发出羟胺的安全绿色制备工艺，并成功开发羟胺水溶液产品。所生产的电子级羟胺水溶液产品质量同巴斯夫产品相当，已通过多家芯片制造企业和清洗剂复配企业验证，并入选国内首批次新材料。
    风险提示：行业需求下滑、原材料价格大幅波动、安全生产风险。

多金属储量持续提升，成本优势向效益优势转变

山金国际(000975)
    事件：公司发布2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入171亿元，同比增长+25.9%，实现归母净利润29.7亿元，同比增长36.7%，实现基本每股收益1.1元，同比增长36.8%。公司金银铅锌铜等多金属储量显著提升，金属产品价格上行推动公司多金属营收增长，且黄金生产成本优势进一步强化。考虑到公司远期金属产出弹性的持续释放叠加黄金行业景气度的持续攀升，公司业绩处于稳定上行周期。
    公司资源勘探进展顺利，多金属储量显著提升。报告期内，公司资本化勘探投资成果显著。尽管公司2025年度勘探投资-36.4%至1.12亿元（2024年1.76亿元），受益于勘探活动的顺利进行，公司多金属资源量持续增厚，年度探矿合计新增资源量金16.62吨，银296.57吨、铅锌3.83万吨。截至2025年底，公司保有金资源量（含金属量）280.94吨（同比+1.3%）、银8021.29吨（同比+1.1%）、铅63.64万吨（同比+4.7%）、锌124.12万吨（同比-2.4%）和铜13.78万吨（同比+8%）。分矿山观察，公司国内多座黄金矿山储量明显提升，推动公司2025年黄金储量同比+9%至149.48吨。其中，公司国内华盛金矿金储量（含金属量）同比+26%至24.36吨，黑河洛克金储量同比+30%至6.17吨，青海大柴旦金储量同比+25%至42.09吨，但吉林板庙子金储量同比-21%至9.66吨。海外方面，Osino金储量同比+1%至67.2吨。银锌铅等多金属方面，2025年玉龙矿业可行性研究等前期工作顺利开展，推进资源量向储量转化，银储量同比+282%至2701.48吨，铅储量同比+200.3%至21.69万吨，锌储量同比+225%至41.76万吨；黑河洛克银储量同比+34.5%至90.25%。玉龙矿业多金属储量的大幅增长为后续经济性开采奠定了坚实基础。此外，公司探矿权面积持续拓展，远期资源储量或进一步增厚。截至报告期末，公司在国内累计探矿权勘探范围达237.64平方公里，同比增长+27%；其中，公司2025年通过收购获得大岗坝金矿勘探探矿权（面积35.6平方公里）和勐稳金及多金属矿勘探探矿权（面积20.38平方公里），公司合计金矿探矿权勘探范围达198.25平方公里，同比增长+34%。
    公司多金属营收增长，黄金生产成本优势持续强化。从销售收入观察，2025年公司矿产金实现营收同比+24%至55.05亿元，矿产银同比+18%至11.60亿元，铅精粉同比+9%至1.69亿元，锌精粉同比-4%至2.78亿元，金银铅多金属营收增长。然而，从金属产量观察，各类金属产量变化与营收增长情况（以及销售单价增长情况）并不同步。其中，矿产金产量同比-5.47%至7.60吨，矿产银同比-16.30%至164.10吨，铅精矿同比-12.52%至1.11万吨，锌精矿同比+23.48%至2.12万吨。针对公司多金属产量的变化，我们认为，一方面，考虑到金银铅产品价格上行，公司或动态调节产量，优先选用低品位精矿，以平滑远期生产成本曲线；另一方面，在黑河洛克、青海大柴旦和玉龙矿业等矿山大幅增储的背景下，公司各黄金矿山整体品位有所下滑，叠加坑探工程对日常生产或造成一定影响（如玉龙矿业1118高地铅锌矿坑探工程和青海大柴旦青龙沟金矿深部3300m以下坑探工程），由此或导致公司报告期内多金属产量下降。考虑到公司Osino金矿有望于2027年上半年投产并形成年约5.04吨矿产金产量，且华盛金矿有望于2026年复产并形成年产3吨矿金产能，公司远期黄金产量仍有较好展望，至2028年矿金产量或升至18吨以上（较2025年+137%）。从生产成本观察，2025年公司黄金生产成本优势进一步强化且全黄金全维持成本处于全球前10%。2025年公司矿产金、矿产银、铅精粉和锌精粉合并摊销后的单位生产成本分别为142.18元/克、3.32元/克、7744.54元/吨和9349.53元/吨，同比分别-2.2%、+24.3%、-1.1%和+3.2%，对应毛利率分别+8.09PCT至81.63%，+0.38PCT至52.81%，+4.68PCT至48.8%和-7.65PCT至39.22%。
    股东回报机制完善，多项财务指标优化。公司通过现金分红与股份回购构建多元化投资者回报体系，提振投资者信心。现金分红方面，根据公司2025年度利润分配方案，公司将向全体股东每10股派发现金股利4.8元（含税），合计分配现金股利13.32亿元，2025年股利支付率达44.82%。股份回购方面，公司于2025年4月首次披露回购方案，拟用于回购的资金总额不低于人民币1亿元（含），且不超过人民币2亿元（含）。截至2025年底，公司累计回购股份数量为183.49万股，成交总金额为3409万元（不含交易费用）。从回报能力观察，公司ROE由24年的17.7%升至25年的21.3%（同比+3.6PCT），同期ROA由14.1%升至16.8%（同比+2.7PCT），回报能力增强。从盈利能力观察，同期公司销售毛利率由29.9%升至31.8%（同比+1.9PCT），销售净利率由17.9%升至19.1%（同比+1.2PCT），盈利能力提升。从资产负债率观察，公司25年资产负债率为18.6%，与24年持平，仍维持较低水平，保持较强的财务灵活性。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2026—2028年实现营业收入分别为209.18亿元、261.05亿元、303.96亿元；归母净利润分别为50.33亿元、79.42亿元及103.52亿元；EPS分别为1.81元、2.86元和3.73元，对应PE分别为16.82x、10.66x和8.18x，维持“推荐”评级。
    风险提示：金属价格下跌风险；产量不及预期风险；项目产出进度及项目技改进度低于预期风险。

2025年预计扣非归母净利润yoy+45%，功率半导体等下游需求驱动增长

同惠电子(920509)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计实现营业收入2.3亿元，同比增长20%；归母净利润6910万元，同比增长37%；扣非归母净利润6527万元，同比增长45%。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收0.8亿元（同比+26%），归母净利润2496万元（同比+10%）。公司持续加大市场推广与渠道布局力度，深化与战略客户的持续沟通及深度合作，不断夯实一体化测试服务能力，因此2025年公司订单交付量较上年同期有所增加，营业收入的增长带动了净利润的快速增长。
    公司作为电子测量仪器领军企业，覆盖多元下游领域并推动全球化布局。同惠电子形成了元件参数、安规线材、微弱信号、电力电子等多系列测试仪器，深耕传统电子测量领域的同时不断拓展新应用场景，客户覆盖半导体、新能源、5G通讯、消费电子等领域。公司持续拓展全球化布局，2025年前三季度，公司海外业务营收增长约为40%，且已在德国慕尼黑设立了境外全资子公司，致力于进一步提高欧洲市场份额和拓展海外业务；公司计划后续将根据欧洲市场的开拓情况，进一步将相关经验复制到东南亚等其他地区。
    2025年业绩受益于功率半导体等测试场景需求提升，公司持续推出新品有望开拓增量。伴随消费领域持续复苏，叠加半导体制造等下游应用领域高速发展的强劲拉动，电子测量仪器市场规模保持稳步增长态势。公司紧扣功率半导体产业发展趋势，2025年内成功完成多款新品的落地与推出，产品精准匹配功率半导体、新能源领域企业核心需求，全面覆盖从技术研发攻坚到规模化量产质控的全流程测试场景，为客户提供全周期测试解决方案，截至2026年3月已布局各类半导体参数测试类系列仪器：TH500系列第三代功率半导体器件高压脉冲电流电压（PIV）分析系统（已小批量生产）、TH510系列半导体器件C-V特性分析仪（已小批量生产）、TH520系列功率器件参数分析仪（即将上市）、TH530系列半导体器件雪崩能量测试仪（已小批量生产）、TH540系列半导体器件热阻测试仪（正在研发）、TH550系列半导体晶圆KGD测试系统（正在研发）、TH560系列半导体晶圆老化测试系统（即将上市）、TH570系列功率器件动态特性分析仪/双脉冲测试仪（即将上市）等等。其中TH500系列PIV系统、TH510系列半导体器件C-V特性分析仪、TH530系列半导体器件雪崩能量测试仪已通过客户验证并形成少量订单；TH520系列功率器件参数分析仪、TH560系列半导体晶圆老化测试系统和TH570系列功率器件动态特性分析仪尚处于客户验证阶段，尚未形成订单。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.69/0.83/0.99亿元，当前股价对应的PE分别为78/65/55倍。我们持续看好公司在新业务拓展和产品创新方面的战略布局，结合行业复苏趋势，公司业绩增长可期；随着新一代半导体测试产品的市场推广加速，预计半导体领域业务仍有较大增长潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、技术更新和产品开发风险、市场竞争加剧风险。

传化智联，2025业绩预告点评，物流提升毛利率，化工业务重组

传化智联(002010)
    事件
    近期，传化智联公司发布业绩预告。预计2025年度归母净利润为盈利：5.4亿–7亿之间；扣非后的归母净利润为盈利：3.2亿–4.3亿之间，同比上年度的1.9亿增幅约为68%-126%；预计2025年基本每股收益为盈利：0.19元/股–0.25元/股，2024年度为0.05元/股。
    点评
    公司位于杭州市萧山经济技术开发区，主营业务为物流和化工，依据25H1披露的口径，如下：
    物流板块，营收66.56亿，占总营收的54.5%；毛利金额6.58亿占总毛利的35.8%。该板块继续探索公路港共性模式：累计实现公路港入驻企业8,674家，出租率86.4%；累计运营仓储面积36.2万平方米；网络货运运用回单AI模型实现毛利率同比0.34个百分点；在宁波公路港通过引入无人物流车，助力客户提升货物转运效率等。以上这些措施使得25H1的毛利率同比明显提升。
    化工板块，营收55.61亿，占总营收的45.5%；毛利金额11.75亿，占总毛利的64.9%；该板块推进战略与业务重组。一方面，以纺织化学品、纤维化学品、功能聚合物、涂料业务为基础成立功能化学品事业部；另一方面，以合成橡胶、聚酯树脂业务为基石构建新材料事业部。
    投资评级
    2025年业绩大增原因有三点，1传统经营业绩取得良好增长，2公司转让股权确认相关投资收益，3回购浙江传化合成材料公司少数股东股权提升持股比例。我们看好公司的双主业发展格局，在物流供应链持续深化的同时，迎来化工制造板块的业务重组，两者必能产生协同效应首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    商品价格波动风险；市场的竞争风险；危化品经营的安全风险；

年报点评：矿产金成长性强，持续深化全球化战略布局

山金国际(000975)
    核心观点
    公司发布年报：实现营收170.99亿元，同比+25.86%；实现归母净利润29.72亿元，同比+36.75%；实现扣非净利润30.31亿元，同比+37.02%；实现经营活动产生的现金流量净额46.80亿元，同比+20.89%。
    核心产品产销量数据：2025年全年矿产金产量7.60吨，同比-5.47%，矿产金销量7.11吨，同比-11.68%；其中，25Q1/Q2/Q3/Q4产量分别为1.77/1.95/1.87/2.01吨，销量分别为2.03/2.09/1.86/1.13吨，25Q4产量环比+7.49%，销量环比-39.25%，产量明显高于销量，表明公司留有较多库存，截至2025年年末，公司矿产金库存量达到1.03吨。公司于年报中披露2026年的生产经营计划是：黄金产量7-8吨。
    黄金售价和成本数据：2025年沪金均值约为800元/克，公司矿产金销售均值约为774元/克，售价略低于沪金价格主要是因为四季度金价较高的时候销量较低。另外在成本方面，2025年矿产金合并摊销后克金成本为142.18元/克，同比-2.21%，其中Q1/Q2/Q3/Q4合并摊销后克金成本为147.87/153.96/132.41/126.25元/克，Q4环比-4.65%。
    在建项目稳步推进，筹划港股上市以深化全球化战略布局：1）Osino的主要资产为纳米比亚的TwinHills金矿项目，项目建设已于2025启动，预计2027年上半年投产，投产后将带来每年5吨黄金产能。2）华盛金矿此前一直在推进周边矿权整合工作，目前正在推进扩证复产工作，采用露天开采，生产工艺简单，开采成本也比较低，预计未来将带来每年2-3吨的黄金产能。3）青海大柴旦是公司旗下主力矿山项目，青龙沟金矿扩建项目及输变电站工程按计划推进，新建尾矿库完成前期手续；4）公司于9月24日向香港联交所递交了发行境外上市股份(H股)并在香港联交所主板挂牌上市的申请；若能成功上市，将助力公司进一步深化全球化战略布局，加快海外业务发展。
    风险提示：项目建设进度不及预期；黄金价格大幅回调；安全和环保风险。
    投资建议：维持“优于大市”评级。
    上调盈利预测。预测公司26-28年实现营收220.66/261.17/295.89(原预测217.53/249.94/-)亿元，同比增速29.1%/18.4%/13.3%；归母净利润57.83/77.61/96.15(原预测44.88/61.14/-)亿元，同比增速94.6%/34.2%/23.9%；当前股价对应PE为14.6/10.9/8.8X。考虑到公司资源禀赋突出，成本优势明显，未来随着资源挖潜以及新项目的并购，黄金产量存在较大提升空间，维持“优于大市”评级。

北交所信息更新：新能源车/家电双轮驱动+战投赋能高端布局，2025年归母净利润同比+36.33%

禾昌聚合(920089)
    2025年营收19.88亿元，同比+23.23%，归母净利润1.65亿元，同比+36.33%
    公司发布2025年业绩快报，经过初步核算，公司2025年实现营收19.88亿元，同比增长23.23%，实现归母净利润1.65亿元，同比增长36.33%。公司2025年营业收入和净利润均实现稳健增长，我们上调公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.65（原1.54）/2.07（原1.60）/2.43（原1.88）亿元，EPS分别为1.10/1.37/1.62元，当前股价对应PE分别为18.4/14.7/12.5倍。我们看好公司产能持续释放以及下游需求恢复带来的业绩增长，维持“增持”评级。
    需求增长+成本降低，汽车与家电业务双轮驱动助力公司盈利能力改善
    2025年公司营业收入和净利润均实现稳健增长，主要得益于下游汽车、家电两大领域的需求持续增长，行业景气度上行，公司产品销量提升。在汽车领域，随着新能源汽车渗透率不断提升，向轻量化、智能化发展趋势，带动了高性能复合材料需求增长；家电领域，在产品升级的推动下，家电行业整体需求稳步恢复，带动了公司订单量的增长。除了行业因素外，公司持续增加研发投入，加大市场开拓力度，同时叠加原材料价格同比下降，促使整体盈利能力不断改善，最终实现营收与利润双增长。
    引入战略投资者赋能公司产品高端化，积极推进产业升级打造第二增长曲线
    2025年12月，公司发布公告，控股股东及其一致行动人通过股份协议转让的方式引入战略投资者，通过实现“资源赋能+业务联动+价值认同”的深度结合，协助公司持续推动业务升级、提升核心竞争力；旨在依托战略投资者的行业资源推动公司切入半导体、机器人、无人机等前沿高端领域。公司现有的汽车、家电业务经营稳定，盈利能力不断得到改善，并且积极布局半导体、机器人、无人机等新兴领域，深耕下游新市场，拓展新业务；通过研发高端化、差异化产品，打造公司第二增长曲线。
    风险提示：原材料价格波动、募投项目进展不及预期、市场竞争加剧风险。

金价上涨叠加渠道产品积极优化，四季度业绩表现突出

老凤祥(600612)
    事项：
    公司公告：公司发布2025年度业绩快报，预计实现营收528.23亿元，同比下降6.99%，归母净利润预计17.55亿元，同比下降9.99%，扣非归母净利润15.88亿元，同比下降11.92%。
    国信零售观点：1）单四季度看，预计实现营收48.22亿元，同比增长14.5%，归母净利润3.17亿元，同比增长82.49%，扣非归母净利润31.5亿元，同比增长199.06%。2）门店方面，2025年公司一边调整优化加盟店，净关499家至5142家；同时通过成立区域子公司，开设区域直营店等方式，努力稳定市场存量并拓展市场增量，净开直营门店16家至213家。
    总体上，2025全年在黄金珠宝整体消费疲软、消费结构迎来阶段性转变的背景下，公司以克重黄金及加盟模式为主的业务受到一定影响，业绩有所下滑。不过公司积极推进渠道优化，包括淘汰低效加盟店、开设主题直营店（藏宝金主题店/凤祥喜事主题店）等。同时推动产品创新优化，既包括国朝元素下的“盛唐风华”系列，也有与动漫IP联名的“圣斗士星矢联名”系列等，有效拓展客群提高销售。
    此外我们预计四季度金价的快速抬升以及税改后的公司顺势提价，对公司毛利等层面带来积极影响，公司自身黄金储备也较多，因此金价上涨受益明显。展望后续，公司也将延续渠道优化和产品调整的思路，继续推动增长。
    考虑2025年Q4以来公司渠道及产品调整逐步见效，金价上涨等因素对当期利润表的积极影响，我们略上调公司2025-2027年归母净利润至17.55/18.71/19.73亿元（前值分别为16.48/17.77/18.8亿元），对应PE分别为12.5/11.7/11.1倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    渠道优化不及预期；产品创新不及预期；金价大幅波动；加盟商运营管理不善。

春节动销表现稳健，营销改革成效有所显现

五粮液(000858)
    事项：
    事件：根据酒业家等多家媒体，2026年春节动销五粮液动销需求展现韧性，反映2025年“1218大会”的多项改革切实有效、成效逐步显现。2025年12月18日，五粮液召开第二十九届12·18共识共建共享大会，会议总结2025年经营成果，针对当前行业及公司面临的问题，部署2026年营销工作思路，传递发展信心。
    国信食饮观点：面对行业需求压力，公司主动应市，切实解决市场关切：1）加大经销商和终端激励政策，降低回款价，呵护渠道利润和信心；2）2026年春节尊重市场需求，巩固产品和渠道基础。展望2026年经营，产品端坚守千元价位地位、全价位协同发展，渠道端继续加强激励、多元化开拓补充增量。考虑到短期行业需求仍有压力，维持此前收入及盈利预测，预计2025-2027年公司收入758.2/735.8/772.9亿元，同比-15.0%/-3.0%/+5.1%；预计归母净利润256.7/243.5/262.8亿元，同比-19.4%/-5.1%/+8.0%；当前股价对应2026年16.3xPE，200亿元现金分红对应2026年5.0%股息率，红利资产属性突出，支撑估值，强调“优于大市”评级。
    评论：
    2026年春节动销表现：尊重市场规律，八代五粮液消费者需求展现韧性
    根据酒业家、微酒等公众号，2026年春节五粮液公司动销表现好于行业。白酒行业动销量预计下滑10%左右，其中商务场景下滑更多、大众消费高基数下同比亦有压力。今年春节高端酒动销表现更好，飞天茅台捕捉长尾客户需求，量、价均好于市场节前预期；八代五粮液性价比凸显后，抢占千元礼赠、商务宴请、高端宴席、大众自饮等场景需求，消费者需求和终端流速表现较好，我们预计单品动销量同比去年春节实现小个位数增长，五粮液1618在四川、华东地区宴席场景延续亮眼表现。供给端看，公司充分顺应市场规律，不强硬要求渠道回款，根据不同市场销售情况动态发货，根据百荣酒价，节中八代五粮液批价稳定在780-790元，经销商信心环比改善。
    2025年工作总结：主动应市调整，巩固产品、渠道基础
    2025年白酒行业调整加剧，公司主动应市，巩固产品和渠道基础，营销体系进一步市场化。1）产品上，八代五粮液动态实施渠道政策、切实为经销商纾压，五粮液1618宴席场次、开瓶量均有30%+的增长，千元价位份额巩固；39度五粮液开瓶率从50%提升至60%，其他产品一见倾心、文化酒等补充产品矩阵。2）渠道上，传统渠道新增474家“三店一家”、优化运营商结构，电商上线240家即时零售门店，新兴渠道中企业客户销售额45亿元。3）体制机制上，事业部转型为公司制，实施片区负责制和五级责任联动，营销系统强化业绩为考核导向。
    2026年工作部署：营销守正创新年，产品、渠道、市场多方位协同发力
    公司定位2026年为“营销守正创新年”，强化营销变革、应市策略、执行能力，达到高质量市场动销、市场份额提升的目标。1）产品上，八代五粮液通过渠道精细化运作维护量价平衡，巩固千元价位第一单品的地位；五粮液1618继续提升高端宴席场景份额，打造10-20个根据地市场；同时以经典五粮液+紫气东来的组合逐步布局超高端，一见倾心继续加强新人群、新场景培育。2）渠道上，通过经销商反向激励、终端包量激励等措施呵护渠道利润，同时严管秩序；专卖店、团购/异业等客户、电商直采和规范性等方面也提出目标。3）体制机制上，在现有专班制基础上进一步提升专业化，考核强化末等调整和不胜任退出原则。
    切实解决经销商关切，关注公司改革成效
    公司呵护经销商利益，2025年内多次加强渠道激励，改善由于行业需求下降、批价走弱导致的经销商利润承压问题，叠加八代五粮液在千元价位周转占优，伴随激励落地渠道信心有望提振。2026年公司进一步市场化能力，如降低普五打款价为经销商纾压、春节动销会遵循市场需求等，巩固渠道和消费者基础。量价关系看，春节需求预计环比修复、经销商在激励下配合度较高，有望在动销改善、份额提升的基础上维持价格的稳健表现。复盘2013-15年周期，公司也是主动应市、补贴渠道、加快去库，在高端需求提升时占据优势。我们认为当前公司品牌优势稳固，主动下滑、尊重市场，底部信号逐步加强，建议关注公司目标制定、营销体系改革等。
    投资建议：维持“优于大市”评级
    短期公司经营务实，切实维护经销商利益，春节动销预计实现份额提升；中长期公司千元价位品牌、产品优势突出，消费者基本盘扎实，培育超高端具备空间。考虑到短期行业需求仍有压力，维持此前收入及盈利预测，预计2025-2027年公司收入758.2/735.8/772.9亿元，同比-15.0%/-3.0%/+5.1%；预计归母净利润256.7/243.5/262.8亿元，同比-19.4%/-5.1%/+8.0%；当前股价对应2026年16.3xPE，200亿元现金分红对应2026年5.0%股息率，红利资产属性突出，支撑估值，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    宏观经济及需求复苏不及预期；消费税等产业政策；食品安全问题等。

半导体薄膜沉积技术引领者，新品量产加速

微导纳米(688147)
    投资要点：
    以ALD技术为核心，半导体设备量产加速。公司成立于2015年，专注于微纳薄膜装备研发制造，形成了以原子层沉积（ALD）技术为核心，化学气相沉积（CVD）等多种真空薄膜技术梯次发展的产品体系，产品领域不断拓宽。2020-2024年，公司营业收入持续增长，2025Q1-Q3营收为17.22亿元，同比增长11.48%，归母净利润为2.48亿元，同比增长64.83%，营收增长主要系多款半导体设备量产加速以及新产品推出，半导体新增订单金额创新高。
    半导体薄膜沉积设备持续成长，微导纳米实现技术引领。全球半导体薄膜沉积设备持续增长，根据MaximizeMarketResearch数据统计，预计到2025年市场规模可达340亿美元；先进制程产线和存储芯片层数增长拉动下，中国薄膜沉积设备行业保持高成长性。公司作为国内半导体薄膜沉积设备领域的技术引领者，ALD设备已覆盖行业主流薄膜材料及工艺，在高介电常数材料、金属化合物薄膜等领域实现产业化应用，量产规模稳步扩大；CVD设备在硬掩膜等关键工艺领域实现产业化突破，成功进入存储芯片等领域先进器件量产生产线，并持续推出满足客户需求的关键工艺设备。
    光伏薄膜沉积设备应用场景丰富，微导纳米布局多种技术路线。薄膜沉积设备广泛用于光伏电池生产。公司为客户提供具有竞争力的ALD、PECVD、PEALD、扩散退火等多种定制化产品和TOPCon整线工艺解决方案，已成为行业内提供高效电池技术与设备的领军者之一。根据公司2024年年报，公司TOPCon整线工艺技术目前已升级至SMARTAEPTOPCon3.0版本，进一步巩固了在TOPCon技术领域的领先地位；在XBC、钙钛矿及钙钛矿叠层等电池技术领域均已建立了完善的技术储备、能够覆盖电池生产整线的关键工艺设备。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.13、4.13、6.04亿元，同比增速分别为-6.12%、93.97%、46.41%，当前股价对应的PE分别为172、88、60倍。我们选取帝尔激光、北方华创、拓荆科技为可比公司，2025-2027年平均PE分别为63、44、34倍，鉴于公司持续丰富产品矩阵，不断引领原子层沉积技术创新，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示。研发投入未能有效转化、新产品验证进度及市场发展不及预期、国内市场竞争加剧

跟踪报告：Q1收入增长有望超预期，短期“糖税”传闻扰动无碍长期逻辑

东鹏饮料(605499)
    春节动销开门红，一季度增长有望超预期。节前经营布局：1）通过渠道下沉网点到村镇、2）增派临时导购推销礼盒、3）在网吧、洗浴中心等渠道投放。在出行稳步增长及天气晴热催化下，春节动销表现较好：2026年1-2月核心单品能量饮料增长约20%，第二曲线“补水啦”同比高增。春节期间旗下椰汁品牌“海岛椰”礼盒热销，同比增300%。在25Q1的高基数上，我们预计26Q1收入有望实现30%左右的增长。
    出海战略加速落成，H股上市+进军东南亚市场。公司国际化战略迈出关键一步，于2026年2月3日在港交所完成H股上市，募集净额约100亿港元，计划用于海外供应链建设、渠道开拓和品牌推广。与印尼三林集团合资成立印尼东鹏维生素功能饮料公司，借助其在当地成熟的渠道网络（三林集团拥有超1.1万家小型商超），并在越南、马来西亚等地组建本土团队加速布局人口结构年轻、能量饮料需求旺盛的东南亚市场。
    短期“糖税”传闻扰动无碍长期价值，渠道产品双轮驱动成长。2月因市场传闻对含糖饮料加征更高税率，引发股价短期回调，我们认为该政策短期内难以落地，待市场情绪修复，前期回调或提供较好的投资窗口。渠道运营持续扩充优化，通过1）冰柜投放提速：26年计划投放冰柜12-20万台（现40万台），目标3-5年内达到100万台；2）数字化赋能：依托行业领先的“五码合一”数字化系统，实现对渠道库存及终端动销的实时透视，以数据驱动精准铺货与费效优化，运营效率持续提升。平台化布局键入佳境：能量饮料持续纵向创新迭代、仍具有较大增长空间；横向快速孵化新品类，第二曲线电解质饮料继续推广、维持高增。通过扩充规格匹配多场景，果茶推出大包装新规格进军餐饮渠道，椰汁礼盒市场反响佳，奶茶及焙茶新品具性价比优势、口味差异化，矩阵日益丰富。
    盈利预测与投资建议：据公司公告，25年收入/归母扣非净利预增31-33%/26-33%。我们预计因新品毛利率爬坡+天津新厂投产满足北方市场需求+PET及白砂糖成本下降，2026年利润增速快于收入。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为209.9/260.5/309.4亿元，同比增长32.5%/24.1%/18.7%（原：31.8%/21.6%/18.2%）；归母净利润为46/58.9/70.9亿元，同比增长38%/27.9%/20.3%（原：37.4%/26.2%/19.4%）；EPS分别为8.9/11.3/13.6元（原：8.8/11.1/13.2元）。参考可比公司估值，维持26年30x PE，目标价为340元（原：333元），维持“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争激烈、原材料价格上行。

2025年归母净利润预计同比+81%，智算云收入高增+国产算力布局有望贡献核心增量

并行科技(920493)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入11.10亿元（yoy+70%）、归母净利润2181万元（yoy+81%）、扣非归母净利润952万元（yoy+92%）。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收3.76亿元（yoy+70%）、归母净利润1340万元（yoy+48%）。2025年度，全球算力服务及人工智能产业蓬勃发展。公司整体业绩亦持续保持高速增长。从外部驱动因素看，行业高景气度带来强劲增长动力：国内算力基础设施建设不断加速，生成式人工智能技术的快速迭代和落地，带动了从通用计算到智能计算的全场景算力需求。从公司战略规划和内部经营管理看，公司算力服务和运营能力持续提升，算力网络调度与资源利用效率持续优化，同时核心客户需求稳定、客户黏性高。此外，值得注意的是，公司2025年末预计总资产为221,265.01万元，同比增长44.02%，主要源于年内多次购买GPU算力服务器等IT设备。
    通用云与行业云筑牢基本盘，智算云业务收入高速增长以及国产算力生态布局有望成为核心增长引擎。
    公司算力服务收入中，2025年前三季度，通用云业务线实现营业收入12,229.17万元，同比增长1.28%，行业云实现营业收入14,492.18万元，同比增长22.14%，智算云实现营业收入42,955.96万元，同比增长151.12%。公司积极推进基于国产算力芯片的算力服务以及国产算力芯片与国产大模型的适配、优化和应用支持工作。公司智算云平台已部署DeepSeek、智谱大模型、Qwen等多个主流大模型。我们认为，智算云业务的高速增长以及国产算力生态的加速布局，已成为公司算力服务板块的核心增长引擎，通用云与行业云的稳健增长则为业务底盘筑牢基本盘，三者形成“主力突破+基础托底”的协同发展格局。
    依托“内蒙古新型算力基地”，持续深化“算海计划”的合作维度。公司算力资源建设主要分为共建模式和算力网接入模式。在共建模式下，公司租赁IDC机柜，自行购买算力服务器、存储设备、网络设备等算力设备并委托IDC服务商提供设备托管服务，进而构建自有算力资源池。依托“内蒙古新型算力基地”，公司提出“算海计划”，旨在通过与算力建设合作伙伴共同建设面向模型训练和推理的超大规模单体集群。“算海计划”是公司长期推进的资源合作模式，具有双重战略意义：一方面，通过汇聚各地零散、闲置的算力资源，提升合作伙伴算力设备利用率；另一方面，这也是公司在多元化算力合作运营方面的重要探索，有助于增强算力网络调度能力，并为直接采购模式下接入的算力资源提供有效补充。我们认为，算力资源的深度整合与灵活调度，有望成为公司核心竞争力的关键支点。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.22、0.36和0.49亿元，对应PE为453、271、201倍。我们看好公司通过不断加强关键核心技术的攻关突破，在未来有望为国家重点发展领域提供更加灵活、定制化的云计算服务，为新兴产业发展和传统产业优化升级赋能，维持“增持”评级。
    风险提示：技术替代风险、人才引进和流失风险、数据泄露的潜在风险。

公司业绩快报点评：2025新签订单实现大幅度增长，与SSTI共同出资设立控股子公司

日联科技(688531)
    事件：
    2026年2月28日，日联科技发布2025年度业绩快报公告，公司2025年度实现营业收入10.71亿元，较上年同期增长44.88%；归母净利润1.74亿元，同比增长21.81%；扣非归母净利润1.45亿元，较上年同期增长50.85%。
    点评：
    积极把握下游领域的产业发展机遇，新签订单实现大幅度增长，2025营收利润双增长。2025年公司实现营收约10.71亿元，同比增长约44.88%；归母净利润1.74亿元，同比增长21.81%；扣非归母净利润1.45亿元，同比增长50.85%。主要受益于公司始终专注主业，持续加大研发投入，巩固核心技术及产品自主可控地位。公司工业X射线源实现全谱系覆盖，微焦点射线源实现大规模出货，纳米级开管射线源以及大功率射线源顺利实现产业化，AI智能检测软件、3D/CT检测技术等领域实现突破，产品市场竞争力得到提升，新签订单实现大幅度增长；公司坚定践行下游多应用领域布局战略，产品已全面覆盖集成电路及电子制造、新能源电池、铸件焊件及材料检测等战略新兴领域，并积极把握下游领域的产业发展机遇，不断开拓新应用场景，进一步巩固市场领先地位；此外，公司持续开展全球化布局，积极推进国内外研发生产能力及营销网络建设，公司产品力、渠道力、品牌力等核心能力持续增强，综合竞争力得到全方位提升。
    收购顺利完成交割，与SSTI共同出资设立控股子公司。公司于2025年10月28日审议通过了《关于全资子公司收购境外公司控制权的议案》；2026年1月8日，本次收购已完成交割，为了推进本次收购后的整合工作，进一步开拓公司在高端半导体检测设备领域的业务布局，强化高端检测技术与产品供给能力，完善公司在半导体失效分析、缺陷检测等领域的产品线，为中国市场半导体客户提供高端检测设备，公司拟与SSTI共同出资设立控股子公司赛美康半导体（无锡）有限公司，在国内建立研发和生产基地，实现相关设备的国产化。控股子公司注册资本为1,100万元，日联科技持股70%，SSTI持股30%。通过本次对外投资，公司将完善在半导体失效分析、缺陷检测等领域的产品线布局，将产品体系延伸至半导体设计调试、良率提升、失效分析等关键环节，形成半导体领域“物理缺陷检测+功能检测分析”的协同布局，实现高端半导体检测设备国产化研发、生产、供应，增强公司对晶圆厂、设计公司、封装企业等半导体客户的综合服务能力，优化整体产品结构与业务结构，推动公司发展成为一站式半导体检测解决方案提供商。此举有望进一步扩大公司在国内高端半导体检测市场的占有率，提升市场竞争力，打开业绩增长新空间。
    公司盈利预测及投资评级：公司是国内领先的工业X射线检测装备供应商，看好X射线设备和射线源的国产替代。预计公司2025-2027年EPS分别为1.09、1.82和2.55元，维持“推荐”评级
    风险提示：（1）下游需求放缓；（2）业务拓展不达预期；（3）贸易摩擦加剧。

营收实现稳健增长，利润端显著修复

东微半导(688261)
    投资要点：
    事件：东微半导发布2025年业绩快报，全年实现营业收入12.53亿元，同比+24.87%；实现归母净利润4405.63万元，同比+9.50%；实现扣非归母净利润834.04万元，同比+259.61%。
    产品结构优化+下游需求回暖，公司业绩实现稳健增长。2025年，公司一方面积极优化产品组合策略，加强研发投入以进行技术升级和新品开发，另一方面持续开拓新兴市场，通过不断深化与上下游优秀合作伙伴的合作，持续扩大产能。此外，下游5G基站电源、数据中心算力电源、车载充电机等应用领域需求回暖。业务规模扩张叠加毛利率提升，公司2025年实现营收和利润的双增长。
    当期存货跌价损失较大，短期削弱利润端表现。公司基于谨慎性考虑，对可能出现减值迹象的相关资产进行了减值测试，2025年转回的信用减值损失为356.07万元，计提的存货跌价损失为4,087.83万元，短期对公司利润造成一定影响。我们预计，随着公司持续优化产品策略、开拓新兴市场，公司有望提高产品价格竞争力并减缓库存压力，公司盈利水平或将进一步提升。
    剔除股份支付费用影响，公司盈利能力显著改善。公司于2025年三季度实施限制性股票激励计划，当年摊销的股份支付费用为1393.16万元，若剔除该费用影响，公司2025年度实现归母净利润5798.80万元，较上年同期增长44.12%，实现扣非归母净利润2227.20万元，较上年同期增长860.29%，我们认为这说明公司实质上盈利修复效果显著。此外，根据公司《2025年限制性股票激励计划考核管理办法》，此次股权激励的业绩考核目标为2025年营收、2025-2026年累计营收、2025-2027年累计营收分别达12、26、42亿元，我们认为这体现公司实现业绩长期增长的信心。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.44/1.45/2.22亿元，同比增速分别为9.50%/228.58%/53.26%，当前股价对应的PE分别为250.15/76.13/49.67倍。鉴于公司持续丰富产品矩阵，优化产品结构，推进技术升级，AI数据中心等领域需求旺盛，维持“增持”评级。
    风险提示：业绩快报数据未经会计师事务所审计；下游需求不及预期；市场竞争加剧；技术升级迭代。

低温奶行业优势企业，卡位新鲜差异化竞争

新乳业(002946)
    核心观点
    新乳业：差异化竞争的低温奶优势企业。新乳业背靠新希望集团，通过三轮并购整合区域优质乳企完成全国化布局。自2023年起，明确从外延并购驱动转向内生增长，鲜战略驱动下低温奶占比持续提升。公司股权结构集中，核心管理团队深耕乳业多年，经验丰富，在行业下行期逆势实现高质量增长，2024年公司收入/净利润分别为107/5.4亿元，2019-2024年营业收入/净利润复合增长率达13.45%/17.15%，增速领先行业；原奶过剩行业性促销背景下，新乳业2025H1率先实现吨价正增，并于年底常温奶转正。低温奶行业：供需共振加速渗透，但天然易守难攻，供应链和管理制胜。我国液奶零售额超3000亿，低温奶（含低温鲜奶、低温酸奶、低温乳饮料，下文不做特殊说明同义）897亿，但疫后消费者健康意识提升，叠加大量优质低价奶源出现，我国低温奶渗透率加速提升。根据沙利文预测，预计低温奶占比将从2024年的25.3%提升至2029年的31.8%。尽管低温奶增长景气，但短保有运距易损耗，叠加送奶入户、奶站等相对封闭渠道，天然易守难攻，高举高打的全国化大单品打法匹配度不高，反而区域高密度布局可降本增效，也因此带来低温奶盈利方差远高于常温奶（乳企的低温奶业务从不盈利至20%以上净利率）。
    潜在看点：新乳业低温差异化竞争，子品牌区域化运营，盈利提升潜力充分。公司不断升级“鲜战略”，创新摸索出低温奶差异化竞争模式，2023年起在乳业大盘承压背景下，新乳业逆势增长，净利率提升亮眼，从2019年的4.4%提升至2024年的5.2%，2025H1更是加速提升1.7pcts至7.4%。
    过去新乳业盈利提升的抓手是什么？公司低温占比由2022年50%提升至2025年的60%，持续打造“朝日唯品”、“24小时”、“活润”等标杆产品，新品占比逐年提升。同时立足高效供应链及精细化管理，用“高毛利产品”绑定DTC等“高黏性渠道”。规模效应持续释放。
    如何展望新乳业净利率的天花板？产品端，低温奶及新品占比提升带来的结构升级；渠道端，积极把握DTC及山姆等高毛利新渠道，管理精细化及供应链持续提效带来的规模效应，都将打开公司盈利天花板。对比阳光乳业、燕塘乳业等，公司净利率短期站稳7-8%后，可往10%展望。盈利预测与估值：考虑到公司低温延续景气增长，常温调整逐步企稳，DTC及新零售渠道占比提升，产品结构升级叠加降本增效，我们预计公司2025/2026/2027年收入分别为111/118/124亿元（同比+4.2%/6.0%/5.5%），归属母公司净利润7.3/8.4/9.5亿元（同比+37%/15%/13%）。每股收益2025/2026/2027年分别为0.85/0.98/1.11元，对应当前股价PE分别为22/19/17x。通过多角度估值，预计公司合理估值24-25元，公司是乳制品稀缺的成长性企业，盈利提升持续兑现，首次覆盖给予“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、低温品类推广不及预期、原材料及物流成本压力、产品质量与食品安全等。

2025年归母净利润预计同比+52%，防务领域恢复+量子科技与仪器装备场景持续拓展

富士达(920640)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入8.81亿元（yoy+16%）、归母净利润7773万元（yoy+52%）、扣非归母净利润7512万元（yoy+53%）。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收2.3亿元（yoy+12%）、归母净利润2180万元（yoy+44%）。2025年度公司各业务板块协同发展，收入结构持续优化。其中，防务领域实现恢复性增长，订单规模稳步提升，相关产品收入逐步落地；商业航天业务板块持续推进，有效巩固了公司在宇航领域的稳健发展格局；民用领域以高端工业装备、精密测量仪器等为代表的新兴业务拓展提速，成为驱动民品业务发展的增长点。
    提前布局商业航天关键技术为批量化应用奠定基础，深度参与上海垣信G60千帆星座等项目核心产品配套。公司深耕商业航天多年，目前已建立成熟的产品标准、配套交付及质量管控体系，解决方案可跨项目复用迭代，获客户长期认可，品牌影响力持续提升。技术上，公司围绕商业卫星需求提前布局关键技术，重点布局星载天线、单机及模块产品、系统间免焊互连等方向，为批量化应用奠定基础。市场端，目前公司已为上海垣信主导的G60千帆星座、中国星网GW星座等项目提供天线、波导、电缆组件、连接器等核心产品，公司在前期星载项目产品配套过程中积累了丰富经验，在上述项目的后续产品配套过程中具备优势；同时依托与航天科技集团等院所的合作基础，成熟方案可快速复用迭代。我们认为，随着商业卫星产业进入规模化发展阶段，公司凭借技术储备、客户资源及配套经验的先发优势，有望充分受益于行业增长红利，未来在商业航天核心产品配套领域的市场份额有望持续扩大，技术迭代与产品升级也或将推动公司向商业航天综合解决方案提供商稳步迈进。
    量子领域核心产品低温超导射频缆已小批量供货，半导体设备配套等领域有望带动民用业务增长。公司在研项目聚焦射频互连产品、线缆、先进陶瓷及射频链路四大板块。民用业务核心增长点将聚焦于6G通信与商业卫星、高端工业制造（涵盖半导体设备配套、医疗设备、量子领域及电子测量仪器）等领域，将持续深化布局与拓展。在量子领域，公司是国内较早实现超导量子计算机相关产品应用的企业之一，核心产品低温超导射频缆已实现关键技术突破，部分核心性能具备竞争优势，目前已为国内科研院所及企业的超导量子计算机项目小批量供货。随着量子科技纳入国家“十五五”规划，公司量子业务有望随行业发展稳步增长。我们认为，公司或将充分受益于量子计算、6G通信、商业航天等领域的快速增长，未来有望在系统级射频互连解决方案领域占据核心地位。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.78、1.17和1.59亿元，对应PE为104、70、51倍。我们看好公司防务领域业务进一步恢复，在医疗、船舶、低空经济等新业务场景持续拓展，公司有望在长期受益于量子技术、AI算力、半导体设备等方面的前瞻布局，维持“增持”评级。
    风险提示：竞争加剧风险、需求下滑风险、技术研发及产品开发风险。

2025年归母净利润预计同比+25%，持续突破海外市场+强化西部及西北部区域布局

铁大科技(920541)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入3.39亿元（yoy+21%）、归母净利润7102万元（yoy+25%）、扣非归母净利润6786万元（yoy+31%）。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收1.49亿元（yoy+22%）、归母净利润3752万元（yoy+15%）。2025年公司业务拓展较好，履约的销售合同有所增加。
    监测监控类产品在手订单充足，持有狗熊机器人37.69%股权布局自动驾驶场景。公司深耕轨道交通通信信号领域30余年，是集信号产品设计、研发、制造、销售、工程及服务于一体的高新技术企业，核心业务围绕轨道交通安全监测检测与智能运维展开，已形成设备监测（监控）系统、雷电防护系统、LED信号机系统、智能运维管理系统四大产品矩阵，并配套专业技术服务，是国内该领域的重要设备供应商与服务提供商。公司市场覆盖全国各铁路局集团，上海、乌鲁木齐、济南等区域业务表现突出；截至2025年8月15日，公司监测监控类产品在手订单充足，营收占比持续提升。2025年上半年，公司为提升新质生产力，通过全资子公司上海沪通智行科技有限公司，以3000万元受让股权、3000万元增资的方式，合计投资6000万元持有狗熊机器人37.69%股权，布局相关新兴业务板块。我们认为，依托在轨道交通领域的技术积累、稳定的客户基础及充足订单，叠加对自动驾驶领域的战略投资，公司有望进一步完善产业链布局，强化核心竞争力，在轨道交通智能运维及新兴业务协同发展的驱动下，实现经营规模与盈利能力的持续增长。
    持续突破海外智能交通领域市场，拟设立西部分公司与兰州分公司强化西部及西北部区域布局。根据公司官网2026年1月15日信息，铁大科技自主研发的XSL-950/II型智能交通信号机顺利通过马来西亚古晋城市交通系统（KUTS）项目的出厂验收测试（FAI/FAT），标志着该项目进入关键实施阶段。验收期间，测试团队对信号机的硬件配置、软件功能、通信协议及整体性能进行了全方位检测，设备各项指标均达标，获验收团队一致认可。这款具备高可靠性、强兼容性与远程管控能力的信号机，能适配古晋当地气候与交通特性，或将为KUTS系统高效运转提供核心技术支撑，也是铁大科技在海外智能交通领域的又一重要突破。与此同时，公司拟设立西部分公司与兰州分公司，此举或将助力公司强化西北及西部区域的市场竞争力，加速主营业务拓展，对生产经营形成积极推动。我们认为，凭借在核心技术领域的积累与区域市场的精细化布局，铁大科技有望进一步夯实国内轨道交通领域的领先地位，同时持续拓展海外市场版图，在智能交通与轨道交通运维赛道实现更大突破。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.71、0.90和1.08亿元，对应PE为26、21、17倍。公司在轨道交通领域的业务机遇体现在政策驱动与行业扩容，并拟通过全资子公司沪通智行投资狗熊机器人布局智能驾驶新场景切入高增长赛道。我们看好公司未来发展潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：经营风险、行业需求变动风险、应收账款风险。

公司2025业绩快报点评：2025靶材与半导体精密零部件迎来放量，2026靶材行业有望迎来景气度上行期

江丰电子(300666)
    事件：
    2026年2月27日，公司发布2025年度业绩快报，公司2025年度实现营业收入46.05亿元，较上年同期增长27.75%；归母净利润4.81亿元，同比增长20.15%。
    点评：
    全球晶圆及芯片产量相应提升，超高纯金属溅射靶材与半导体精密零部件迎来放量，2025年营收/利润持续增长。2025年江丰电子实现营收46.05亿元，同比增长27.75%；营业利润5.41亿元，同比增长41.13%；归母净利润4.81亿元，同比增长20.15%。2025年度，受益于人工智能、5G通信、云计算、机器人、交通运输等下游需求的持续增长，全球晶圆及芯片产量相应提升，并不断向先进制程方向发展，带动了公司超高纯金属溅射靶材的收入增长。同时，经过多年布局，公司半导体精密零部件基地已陆续投产，半导体精密零部件产品线迅速拓展，另外得益于供应链本土化进程的加速，公司第二增长曲线半导体精密零部件产品持续放量。
    靶材行业有望迎来景气度上行期。2026年第一季度，电子靶材企业已普遍启动提价，其中常规靶材价格涨幅达20%，特殊小金属类靶材涨幅更是达到60%-70%。从供给端来看，全球高端靶材市场长期由JX金属（日矿）、霍尼韦尔等海外巨头主导。JX金属在2025年11月11日的业绩交流中已明确提出，因铜等材料提价已上修收入指引。据TECTCET预测，全球溅射靶材收入预计显著超过销量增长，主要驱动因素是金属成本大幅上涨，尤其是铜和钨。受地缘政治的影响，由于中国对钨、稀土、镓、锗等关键材料的出口管制加强，日本头部靶材企业存在关键原材料断供风险。从需求端来看，受益于全球晶圆及芯片产量相应提升，并不断向先进制程方向发展，带动了对于超高纯金属溅射靶材需求的增长。根据弗若斯特沙利文报告，预计至2027年，全球半导体溅射靶材市场规模将达到251.10亿元，市场空间广阔。根据目前供需关系，靶材行业有望迎来景气度上行期，公司有望受益于此轮涨价潮。
    半导体精密零部件行业的下游晶圆制造商和半导体设备制造商需求旺盛。半导体精密零部件的需求主要来自两个方面，一是半导体设备制造商制造半导体设备需配备的零部件；二是晶圆制造商维护和替换过程中所需的零部件。目前，半导体精密零部件行业的下游晶圆制造商和半导体设备制造商需求旺盛。中国大陆稳居全球半导体设备支出最大市场，并已具备全球第二大的晶圆代工产能。根据SEMI统计数据，2022年至2024年，中国大陆半导体设备支出自282.70亿美元增长至495.50亿美元，且2026年仍将保持360亿美元的大规模支出水平；同时，2024年中国大陆芯片制造商产能增长15%，每月达885万片晶圆，并有望在2030年成为全球最大的晶圆代工产能地。在半导体精密零部件领域，公司凭借研发及制造方面强劲的技术优势，推动产品成功进入半导体产业链客户的核心供应链体系，广泛应用于PVD、CVD、蚀刻机等半导体设备中，已实现多品类精密零部件产品在半导体核心工艺环节的应用，受益于下游晶圆制造商和半导体设备制造商需求旺盛，2026年公司半导体精密零部件业务有望持续迎来放量。
    公司盈利预测及投资评级：公司是国内半导体靶材龙头，半导体零部件业务持续发力，收购凯德石英控股权完善石英件布局。预计2025-2027年公司EPS分别为1.92元，2.75元和3.55元，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求放缓；（2）业务拓展不达预期；（3）贸易摩擦加剧。

公司业绩快报点评：下游市场需求持续增长，2026多领域增长动能明晰

国力电子(688103)
    事件：
    2026年2月28日，公司发布2025年度业绩快报，公司2025年度实现营业收入13.23亿元，较上年同期增长66.98%，归母净利润7060.89万元，同比增长133.51%，扣非归母净利润6158.74万元，同比增长236.91%。
    点评：
    下游市场需求持续增长，核心产品订单显著提升，2025营收利润双增涨。公司2025年度实现营业收入13.23亿元，较上年同期增长66.98%，归母净利润7060.89万元，同比增长133.51%，扣非归母净利润6158.74万元，同比增长236.91%。主要受益于（1）新能源汽车行业高景气度：下游市场需求持续增长，带动公司产品订单量显著提升；（2）核心产品收入快速增长：公司控制盒、继电器等核心产品销售收入同比增速较快，盈利能力增强；同时，公司在大科学工程及其它新兴应用领域的核心器件业务实现较大突破，相关产品的顺利交付成为利润增长的新增动力；（3）成本与费用管控优化：降本增效的效应显现，运营效率提升，进一步推动净利润增长。单季度来看，2025Q4预计实现营收3.86亿元，同比增长57.55%，环比增长4.89%；归母净利润0.15亿元，同比增长275%，环比下降25%。
    2026多领域增长动能明晰。从目前在手订单及行业趋势来看，公司增长动力将主要来源于以下几个业务板块的合力：（1）新能源汽车板块：随着公司新能源用多合一控制盒（模块化轻量化配电装置）等新产品逐步推向市场，以及公司收到的一家国外知名汽车制造企业的项目定点通知书的订单开始交付，该板块有望持续贡献增量。（2）防务及特种业务板块：公司原有的控制盒产品将继续稳定供货，同时，防务领域新产品的研制工作顺利推进，预计在2026年也将开始批量交付，形成新的业绩支撑。（3）半导体设备板块：公司的真空电容器产品是半导体设备中的关键核心零部件。随着国产替代进程的不断深入，以及公司与国内主流半导体设备厂商合作的深化，预计该领域的需求将持续增长。（4）新兴应用领域板块：2026年度，公司将积极围绕电子真空器件在可控核聚变、反无人装置、闪疗等新的应用场景，加速产品迭代和研发进度，推动公司形成新的业务增长点。
    公司在面向大科学工程应用的真空有源器件产品进行了长期的技术积累和战略布局。在可控核聚变商业化的浪潮中，核心器件的国产化是技术自主可控的关键。国力电子通过与科研机构的深度合作，持续推进产品研发迭代。目前，用于可控核聚变装置等大科学工程的氢闸流管、大功率速调管处于研发迭代与客户验证的关键阶段。部分型号的产品性能指标位于行业领先地位。回旋管作为技术门槛更高的产品，公司正集中研发资源进行关键技术攻关。总体来看，该业务板块技术壁垒高，客户粘性强，是公司未来打造核心竞争力的重要方向，对其长期发展前景充满信心。
    公司盈利预测及投资评级：公司深耕电真空行业，受益于下游半导体和新能源等行业拉动，业绩有望实现快速增长。对应EPS分别为0.74、1.98和2.77元，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求放缓；（2）业务拓展不达预期；（3）贸易摩擦加剧。

积极推进仓储转型升级，轻装上阵业绩有望改善

宏川智慧(002930)
    投资要点
    推荐逻辑：1）截至2026年2月27日中国化工产品价格指数为4027点，相较于2025年12月31日的3930点上升近100点；2）公司是国内领先的石化仓储物流服务商，具有良好储罐区位布局，市场竞争优势明显；3）公司2025年计提资产减值约3.4亿元，若未来公司储罐出租率提升，公司业绩有望显著改善。
    深耕二十年，国内领先的能源及化工仓储物流服务商。2004年，公司成立东莞三江，正式进入石化仓储行业。2010年，公司业务版图由珠三角扩展到长三角。2018年公司成功在深交所主板上市，上市以后，公司在资本市场的加持下进入高速并购的阶段，先后并购了福建港能、中山嘉信、常州华润、常熟华润、常熟汇海、长江石化、沧州嘉会、龙翔集团、南通易联等公司。公司已成功构建了第一主业码头储罐与第二主业化工仓库双轮驱动的发展格局，成为一家业务范围涵盖化工品及油品的仓储物流、服务型贸易等领域的综合企业集团。
    石化仓储市场短期受石化行业下游低迷影响有所承压，中长期来看需求仍具有支撑。近年来我国石化产品的价格整体低迷，导致化工企业盈利承压。2025年在主要无机化学原料中，全年市场均价同比下跌的品种占比75%；在主要有机化学原料中，全年市场均价同比下跌的品种占比87%。中长期来看，我国作为全球石化产品生产消费大国，石化仓储及物流市场需求仍有支撑。同时环保政策日益严格，行业监管趋严以及仓储基地建设周期长也影响供给增加，具有良好储罐区位布局及较大罐容规模的石化仓储物流企业将保持市场竞争力。
    公司盈利能力持续承压，未来出租率提升业绩有望显著改善。公司发布2025年全年业绩预告，预计公司2025年全年归母净利润为-4.75亿至-4.43亿，净利润同比下降400.00%至380.00%。公司资产减值充分，生产经营正常，预计后续公司将放缓并购节奏转而优先提高现有项目的出租率，并且通过持续强化成本控制和运营效率提升，推动公司营业收入和归母净利润的同步增长。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025/26/27年营收分别为11.5、14.9、17.6亿元，归母净利润分别为-4.6、1.3、2.5亿元，EPS分别为-0.99、0.29、0.56元，对应PE分别为-、48、25倍。我们看好公司作为石化物流龙头，能享受行业复苏带来的盈利弹性，首次覆盖，给予“持有”评级。
    风险提示：商誉减值风险，市场竞争风险，安全作业风险等。

2025年归母净利润预计同比+26%，产能释放+客户开拓共驱高倍率锂电业务领域拓展

长虹能源(920239)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入44.85亿元（yoy+22%）、归母净利润24857万元（yoy+26%）、扣非归母净利润21995万元（yoy+25%）。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收12.36亿元（yoy+23%）、归母净利润7194万元（yoy+32%）。2025年业绩变动的主要原因为：公司通过强化技术创新引领、加快推进智改数转、深耕市场挖掘增量、强化产品质量管控、系统推进增效降本等系列举措，技术成果持续转化，新建产能持续释放，新领域客户开拓取得成效，运营效率持续提升，营业收入和归母净利润均同比实现增长。
    高附加值21700系列高倍率锂电池成为盈利核心，聚合物锂电池瞄准消费电子、智能穿戴、无人机、人形机器人等场景。公司采用内生发展与外延并购结合模式，构建起碱性电池、高倍率锂电池、聚合物锂电池三位一体的协同业务格局，是国家级专精特新“小巨人”及高新技术企业。公司碱性电池兼具高性
    能、高安全、长寿命等特性，应用覆盖医疗检测、家庭生活等多元场景；高倍率锂电池凭借高充放电倍率、宽温域性能等优势，切入电动工具、便携储能、无人机等领域，其中21700、18650系列产品契合充电宝“快充化、小型化”趋势，与国内外知名品牌稳定合作，2025年前三季度该业务营收、利润大幅增长，高附加值21700系列成为盈利核心；聚合物锂电池以宽温、高能量密度为特色，服务于消费电子、智能穿戴等领域，中大方形产品即将投产，半固态电池已小批量供货充电宝等场景，正对接无人机、人形机器人客户。
    泰国基地打造全球产能布局，湖南中大方形聚合物锂电池产线进入试产阶段。公司持续推进全球化、智能化产能布局，夯实多业务协同制造基础。碱电业务打造“绵阳+嘉兴+泰国”格局，泰国基地或于2025年底投产，有望未来形成境内外互补供应链，增强全球市场响应能力，稳定并拓展大客户。高倍率锂电业务建成“泰兴+绵阳”双智能制造基地，泰兴四期21700产线已于2025年4月投产、18650产线已于2025年7月投产，可高效保障大客户订单交付。聚合物锂电池业务方面，公司推进湖南中大方形产线扩建，截至2025年11月24日，已完成设备调试进入试产阶段，投产后有望支撑高容量、高附加值产品拓展；此外，公司在泰国还布局了在建的研发与制造基地，进一步完善全球生产网络。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为2.49、2.98和3.70亿元，对应PE为23、19、16倍。核心业务方面，公司锌锰电池构建“绵阳+嘉兴+泰国”制造基地，受益于智能家居/物联网发展，有望持续提升差异化研发能力；公司锂离子电池泰兴四期21700/18650新产线投产爬坡，强化规模效应，并布局钠电等前沿技术。潜力业务聚合物锂电池方面，公司推进湖南二期扩能，把握无人机/AIPC等机遇，在半固态、硅碳负极关键领域取得量产级突破，4.25V无人机电池项目完成开发。我们看好公司未来发展潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料供应及价格波动风险、控股股东不当控制的风险、汇率波动风险。

2025业绩高增，AI需求增长迅速

澜起科技(688008)
    结论与建议：
    谷歌或将在TPU v8中采用基于光互联的外部DRAM内存池架构，替代HBM内存。此举有望动态调整性能幷重塑IDC供应链，推动CXL互联芯片需求爆发。公司作为CXL芯片的全球龙头将直接受益于产业需求的增长。
    展望未来，国内互联网大厂如阿里、腾讯、字节都已进入算力军备竞赛的关键时期，预计未来三年国内算力需求将实现跨越式增长。因此，DRAM行业迎来了新的发展契机。澜起作为国内内存接口芯片的龙头，将充分受益于AI浪潮对于高速存储需求的拉动。其业绩增长空间将进一步打开。目前股价对应2028年PE38倍，维持买进建议。
    CXL互联芯片市场高速增长，行业龙头率先收益：谷歌可能在TPU v8世代抛弃HBM高带宽内存，转向基于光互联的外部DRAM内存池架构，我们认为此举不仅能动态调整性能，还可能重塑IDC硬件供应链格局。其中，作为内存池化基础的芯片CXL芯片（提供扩展通道及内存池化共享）其需求将高速成长。预计2030年CXL互联芯片市场规模将达17亿美元，2025-2030CAGR超过170%，公司作为CXL芯片的全球龙头，在内存扩展控制器领域优势明显，已经完成技术突破和内存厂商的合规认证，将直接受益于产业需求的增长。
    2025营收、净利润高速增长：公司发布业绩快报，2025年公司实现营业收入54.56亿元，同比增长49.94%，毛利率为62.2%，较上年提升4.1个百分点；实现归净利润22.36亿元，同比增长58.4%；实现扣非后净利润20.22亿元，同比增长61.95%。分季度来看，4Q25公司实现净利润14亿元，同比增30.9%，实现净利润6亿元，同比增39.1%，扣非后净利润5.54亿元，同比增长48%。公司业绩符合预期。受益于AI产业趋势，行业需求旺盛，公司互连类芯片出货量显著增加，推动公司2025年度经营业绩较上年同期实现大幅增长，公司互连类芯片产品线实现销售收入51.39亿元，较上年度增长53.43%，产品线毛利率为65.57%，较上年度提升2.91个百分点。
    盈利预测：。预计公司2026-28年实现净利润31.2亿元、39.2亿元和49.9亿元，YOY分别增长40%和、25%和25%，EPS分别为2.56元、3.21元和4.00元，目前股价对应26-28年PE分别为59倍、47倍和38倍，考虑到AI产业对于内存接口芯片与运力芯片巨大的需求量，给与买进的评级。
    风险提示：内存市场需求不及预期。

2025年四季度收入增速回升，汇率波动致利润承压

伟星股份(002003)
    事项：
    公司公告：2026年3月2日，公司公布2025年业绩快报，全年营收47.87亿元，同比增长2.41%，归母净利润6.42亿元，同比下降8.38%。
    国信纺服观点：1）第四季度收入端复苏，利润端承压，主要受汇兑损失增加、利息收入减少及折旧上升影响，2025Q4实现营业收入11.55亿元，同比增长5.50%，环比Q3的0.86%增速有明显改善；实现归母净利润0.58亿元，同比下降24.03%。2）风险提示：终端需求疲软、新客户开拓不及预期、国际贸易风险；3）投资建议：看好公司订单景气度回暖以及中长期份额扩张潜力。2025年公司经营受宏观环境及关税扰动影响，尤其Q2为全年业绩低点；但自Q3起，经营情况开始回暖，Q4营收增速回升，验证了订单复苏的趋势，主要由10月底开始的国内冬装补单驱动；利润端承压主受汇率波动影响，为短期非经营性因素；看好公司2026年订单回暖趋势，以及关税和汇率负面影响缓解。公司经过多年积累，具备规模、成本、技术、快速响应等多方面核心优势，近年智能化与国际化战略增强公司竞争力，随着原有客户份额提升和新品牌客户拓展，公司成长潜力充足，看好公司长期复合增速保持行业领先。根据公司业绩快报及未来消费环境的不确定性，我们小幅下调对公司盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为6.4/6.8/7.5亿元（前值为6.9/7.6/8.4亿元），同比-8.4%/+6.3%/+10.2%；基于盈利预测下调，小幅下调目标价至11.7-12.3元（前值为12.4-13.6元），对应2026年20-21x PE，维持“优于大市”评级。
    评论：
    第四季度收入端复苏，利润端承压，主要受汇兑损失增加、利息收入减少及折旧上升影响
    根据公司2025年度业绩快报，全年实现营业总收入47.87亿元，同比增长2.41%；实现归母净利润6.42亿元，同比下降8.38%；扣非后归母净利润为6.26亿元，同比下降9.09%。
    单季度经测算，2025Q4实现营业收入11.55亿元，同比增长5.50%，环比Q3的0.86%增速有明显改善；实现归母净利润0.58亿元，同比下降24.03%。
    Q4收入端呈现复苏态势，主要得益于天气转冷后国内冬装补单需求回暖。全年利润端承压，尤其在Q4利润下滑幅度扩大，主因：1）财务费用大幅增加，受汇率波动影响，汇兑净损失明显增加，同时因募集资金投入及利率下行导致利息收入减少；2）固定成本上升，随着越南工厂等新产能转固，折旧费用及其他固定费用相应增加，导致营业总成本增速高于营收增速。
    投资建议：看好公司订单景气度回暖以及中长期份额扩张潜力
    2025年公司经营受宏观环境及关税扰动影响，尤其Q2为全年业绩低点；但自Q3起，经营情况开始回暖，Q4营收增速回升，验证了订单复苏的趋势，主要由10月底开始的国内冬装补单驱动；利润端承压主受汇率波动影响，为短期非经营性因素；看好公司2026年订单回暖趋势，以及关税和汇率负面影响缓解。公司经过多年积累，具备规模、成本、技术、快速响应等多方面核心优势，近年智能化与国际化战略增强公司竞争力，随着原有客户份额提升和新品牌客户拓展，公司成长潜力充足，看好公司长期复合增速保持行业领先。根据公司业绩快报及未来消费环境的不确定性，我们小幅下调对公司盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为6.4/6.8/7.5亿元（前值为6.9/7.6/8.4亿元），同比-8.4%/+6.3%/+10.2%；基于盈利预测下调，小幅下调目标价至11.7-12.3元（前值为12.4-13.6元），对应2026年20-21xPE，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。

深耕精密零部件，液冷打开新增长曲线

荣亿精密(920223)
    投资要点
    深耕精密零部件领域，产品布局多元化。公司主营业务为精密紧固件、连接件、结构件等精密零部件，下游应用领域为3C、汽车、通讯及电力设备、液冷等，产品布局多元化。根据公司业绩快报，公司2025年实现归母净利润-0.19亿元，主要系液冷等业务前期投入拉低盈利，2026年有望转正。
    产品应用领域广泛，下游产业需求持续增长。1）全球PC出货量回升，AI PC将成为新增长引擎。根据IDC预测，2025年全球PC出货量将达到2.74亿台，同增4.3%。随着AI技术发展和应用场景拓展，具备运行AI功能的个人电脑（AI PC）将迎来爆发式增长，驱动行业结构性调整，公司3C类业务预计稳健增长。2）汽车市场需求稳健增长，“新能源”化趋势明显。全球汽车销量保持稳健增长，我们预计公司2025年全球新能源车市场销量预计为2142万辆，同增25%，2026-2030年销量增速预计维持在10%以上，2030年可达4125万辆。3）AI推动全球算力规模持续高增，液冷发展前景广阔。随着AI、大数据等新型技术不断发展，算力需求和算力能耗增长，液冷从可选变为必选，液冷市场有望快速发展。据中商产业研究院预测，2026-2030年全球液冷机柜出货量保持高速增长，将充分带动液冷需求提升。
    持续开拓新赛道，产能扩张助力高速发展。1）业务多元化布局，积极拓展液冷等新型需求。公司不断开拓产品应用新领域，业务布局从3C向汽车延伸，并进一步切入液冷。3C领域公司业务稳健增长，核心产品笔记本螺母在市场中占据主导地位，随PC需求复苏，3C类业务稳健增长；汽车类业务逐步起量，2026年有望扭亏为盈；公司切入液冷新赛道，金属零部件已进入量产阶段，同时液冷快接头规格多样，后续公司可制作产品的价值量有望提升推动公司业绩成长。2）产能稼动率不断提升，产能扩张助力业绩增长。随着液冷需求不断提升，公司产能稼动率逐步提升，为满足高增需求，公司拟以一亿元自有资金进行“服务器液冷快速接头精密零部件”扩产，扩产后公司液冷的有效机加工产能预计可达130-140台，未来公司或将继续扩大液冷产能，助力业绩高增。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为-0.19/0.39/0.88亿元，同比38.43%/304.78%/127.10%。公司3C业务增长稳健，正在向汽车和液冷这些高增长领域拓展。同时，在全球算力规模高速增长，液冷发展前景广阔的背景下，公司正积极扩充液冷产能满足高增需求，未来成长空间可观，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新业务拓展不及预期、原材料价格剧烈波动、产能扩张风险

2025年归母净利润预计同比+40%，渠道力、产品力和品牌力不断增强

太湖雪(920262)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计公司实现营业收入6.00亿元，同比增长16.37%；归母净利润3917.20万元，同比增长39.63%；扣非归母净利润4114.79万元，同比增长70.45%，三者均同比增长主要得益于“品牌重塑与升级”和“渠道创新与变革”两大举措。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收1.98亿元，同比增长10.67%；归母净利润1601.63万元，同比增长20.42%。
    公司线上渠道持续突破，线下渠道加速融合。从线上渠道来看，公司以“内容种草—私域转化”闭环营销为基石，打造覆盖全平台的全域直播运营体系，通过“品牌自播+达人代播”双轮驱动，大幅提升营销投放效率，使直播电商跃升为核心增长引擎。在内容侧，持续加码优质内容生产，完善海内外社交媒体矩阵布局，系统强化品牌的全球化影响力与用户黏性。在货架电商领域，依托精准广告投放×高频新品迭代的协同策略，稳固品类头部地位，并在“618”“双11”等超级大促中屡次问鼎平台榜单，彰显强劲的市场竞争力与消费者号召力。从线下渠道来看，公司紧抓文旅消费复苏与离境退税等政策机遇，积极切入抖音本地生活、短视频等新兴公域流量入口，拓宽线下获客半径；同步深化私域精细化运营，打通会员、社群与门店服务链路，实现线上线下无缝衔接与双向赋能。通过场景互通、数据联动与运营协同，显著提升门店运营效率、服务响应速度与顾客体验，构建起以消费者为中心的全域零售生态，持续释放线下渠道的增长潜能。
    公司产品力与品牌力双轮驱动，构筑全周期丝绸生活生态。公司立足深厚的丝绸研发优势，持续推进“蚕丝被，就选太湖雪”品牌战略升级，通过与苏州博物馆、苏州丝绸博物馆等文博机构的深度跨界合作，将苏州丝绸文化底蕴融入现代产品与品牌叙事，厚植品牌文化内涵。构建以专业蚕丝被为基石、跨界联名为溢价载体、国潮设计为破圈引擎、母婴专线为增量赛道的全周期产品生态体系，多维布局不仅显著提升了产品的差异化竞争力与市场吸引力，更实现了品牌文化、产品力与消费场景的有机融合，为持续增长注入强劲动能。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.39、0.53和0.66亿元，最新收盘价对应PE为41、30、24倍。公司连续六年（2019-2024年）成为蚕丝被专营品牌全国销量第一，聚焦于产品设计与品牌运营，我们看好公司凭借有效的营销策略、丰富的产品矩阵、成熟的渠道运营，不断扩大市场竞争力，维持“增持”评级。
    风险提示：线下销售渠道地域集中风险、原材料价格波动的风险、存货余额较大的风险、汇率波动的风险。

2025Q4预计归母净利润同比+143%，新一轮消费电子需求或逐步体现

天工股份(920068)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计实现营业收入6.31亿元，同比下降21.25%；归母净利润1.40亿元，同比下降18.83%；扣非归母净利润1.16亿元，同比下降31.98%。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收1.84亿元，归母净利润7512万元（同比+143%）。全年业绩承压主要因下游消费电子领域终端客户需求阶段性减少，公司消费电子类线材产品收入降低所致；2025Q4公司盈利能力显著回升，或得益于消费电子等领域的下游客户的新一轮需求提升。
    iPhone18Fold或转向钛合金框架有望带动2026年行业出货量，公司作为重要供应商或将深度受益。钛及钛合金由于其高强度、高耐腐蚀性能和良好的表面纹理，非常适合作为便携式电子产品外壳材料，其应用涵盖了手机外壳、照相机、笔记本电脑等，目前已有苹果、三星、荣耀、OPPO等知名厂商采用钛合金边框、铰链等部件，如iPhone15Pro/ProMax的钛金属边框通过固态扩散技术与铝金属内框焊接，有强度高质量轻的优势，相比于不锈钢中框的iPhone14轻了20g左右。A公司的钛材手机边框加工商主要是众山精密和康瑞新材，而公司2022-2024年第一大客户常州索罗曼即隶属于众山集团。据泡泡网信息，iPhone17放弃了钛合金材质，转而回归使用铝合金框架；而据中关村在线信息，iPhone18Fold的金属框架或将重新采用钛铝混合材质，铰链或将采用不锈钢和钛合金混合材质，而外壳或将完全采用钛合金，行业头部厂商带动下，后续消费电子钛合金用量有望重新持续提升。
    公司积极布局钛合金粉末业务，有望开拓广阔增量。钛合金3D打印是目前航空航天、医疗领域中广泛使用的一种产品成型方式。公司积极布局航空航天紧固件与医疗器械等业务领域，前者已与下游客户达成材料研发协议，后者已完成相关行业认证；首批用于3D打印的钛合金线材已出口加拿大，该批次产品便主要应用于航空领域的3D打印。2025年9月，公司控股子公司与江苏品德新材料有限公司达成协议，收购其钛合金粉末、铜合金粉末、高温合金粉末的相关固定资产，并将继续投资建设新的钛合金粉末材料生产线，公司预计初步将实现钛粉材年产能1,000吨的目标，该项目投产后将持续为消费电子、航空航天、医疗器械等领域客户提供MIM、3D打印等应用场景的钛合金粉末产品。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.40/2.05/3.08亿元，对应PE94/64/43倍。公司以钛材料加工技术为核心，消费电子基本盘需求有望持续提升，且正不断开拓钛合金粉末等高端材料，有望扩大航空航天等新兴应用场景的布局，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、重大客户依赖及被替代的风险、市场竞争加剧的风险。

2025年归母净利润预计同比+46%，开拓海外市场+新应用领域支撑未来业绩增长

无锡晶海(920547)
    投资要点：
    事件：公司发布2025业绩快报，预计公司实现营业收入4.06亿元，同比增长19.62%；归母净利润6273.10万元，同比增长46.39%；扣非归母净利润6331.55万元，同比增长53.23%。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收1.13亿元，同比增长31.19%；归母净利润1467.03万元，同比增长212.96%。
    公司三大板块合力推动整体营业收入实现稳健增长，带动净利润同步增长。2025年公司实现营业收入同比增长19.62%，主要系三大业务板块协同发力、共同驱动：1）疫苗培养基业务随着疫情期间客户储备库存逐步消化完毕，市场需求回归常态化并稳步回升；2）食品营养品类业务受益于整体市场需求持续复苏，贡献稳定增量；3）原料药业务依托流通领域库存消化完毕后的自然增长态势，收入基础进一步夯实。利润增长较多主要得益于三方面因素：1）营业收入稳步增长带动利润同步提升，为利润增长核心驱动；2）公司持续优化成本结构，有效提升盈利水平；3）生产运营效率不断提升，进一步增厚盈利空间。公司2025年扣非归母净利润同比增长高于归母净利润的增长比例，主要系非经常性损益事项中的政府补助同比大幅减少所致。根据伊品生物动物营养事业部公众号，受地缘政治局势升级以及海运、玉米辅料成本上涨影响，自2026/3/3起，对氨基酸全线产品价格进行上调，幅度为200-500元/吨，近期国内氨基酸市场多个氨基酸品类主流报价上涨，公司有望受益于氨基酸价格上行。
    公司设立海外公司拓展海外市场，并不断开拓下游应用市场。公司在海外设立新加坡全资子公司、荷兰全资孙公司、美国全资曾孙公司，设立海外公司是基于公司战略布局及未来发展需求，通过构建离岸贸易枢纽，简化贸易流程，增强客户粘性，有利于为公司和客户提供便捷高效的贸易服务，同时赋能海外市场长效发展，增强公司发展后劲，提升企业价值。公司未来的业绩增长点主要体现在：1）布局一些新产品，主要是蛋白类氨基酸之外的品类，例如氨基酸衍生物和聚合物、功能肽类、功能糖、平台化合物等；2）未来会加大在化妆品、特医食品、境外医药、微电子清洗等领域的开发力度，行业发展空间广阔。通过研发新产品、拓展新应用领域等措施为未来业绩增长提供有力支撑，进一步巩固市场地位。公司新工厂预计在药监部门完成认证后逐步释放产能。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.63、0.79和0.97亿元，最新收盘价对应PE为29、23、19倍。公司为氨基酸原料药“小巨人”，随着新增产能逐步释放，我们看好其保持领先优势同时开拓新客户以及新应用领域的能力，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、海外经营风险。

黄淮海地区大单品放量引领增长，2025年扣非归母净利润预计同比+16%

康农种业(920403)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年业绩快报，预计公司实现营业收入3.62亿元，同比增长7.43%；归母净利润8030.53万元，同比减少2.78%；扣非归母净利润6988.54万元，同比增长15.52%。根据2025年业绩快报数据，公司2025Q4预计实现营收3.21亿元，同比增长12.75%；归母净利润8619.35万元，同比增长17.98%。
    康农玉8009销售量增长带动公司营收和扣非归母净利润增长。2025年公司营业收入同比增长主要原因是公司杂交玉米品种康农玉8009在黄淮海夏播区种植持续表现良好，获得下游经销商和终端农户的广泛认可，2025年度该品种销售量进一步增加。2025年归母净利润同比下降主要原因：一是公司本年计提的存货跌价准备同比有所增加；二是公司营业外收入和其他收益同比有所减少。2025年扣非归母净利润同比增长主要原因：一是公司杂交玉米品种康农玉8009销售情况良好，营业收入同比增长；二是公司在西北地区的主要制种基地整体制种成本同比进一步下降，杂交玉米种子毛利率有所增长；三是公司进一步加强应收账款的回款管理，预计计提的信用减值损失有所减少。
    公司未来业绩增长动力源自于国内市场持续拓区域以及海外市场的开拓。公司玉米种子现已广泛覆盖西南山地区域、黄淮海夏播区和南方丘陵区域种植区，正在加速进入东华北和西北市场。产品分区域来看，1）黄淮海：康农玉8009、康农玉707、豫单883、弘农816；2）中低海拔：康农玉508、康农玉606、康农888；3）东南区：康农玉999、康农玉308、康农玉666；4）热区：康农玉909、康农玉008、康农玉9号；5）中高海拔：康农玉811、康农玉111、高康2号；6）东华北：吉农玉198、康农玉706；7）转基因品种：康农20065KK、康农玉998D（公示）等。根据湖北康农种业股份有限公司公众号，2025年12月31日康农种业玉米新品种弘农816、农大878、天府玉005、康农玉926、康农玉299、KNY721通过国家审定，产品布局有望进一步完善。在海外拓展方面，公司通过多年的科研积累，已取得多个生态区域、适宜不同气候条件的玉米杂交品种，目前已完全具备对东南亚、非洲等地区的杂交玉米种子供应条件。同时与BlackStoneSolutions,LLC合作，种子有望进入巴西市场。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.8、0.97和1.14亿元，最新收盘价对应PE为33、28、24倍。公司在传统西南优势区保持较高市占率，黄淮海地区拓展成效显著，我们看好其全国化布局的能力，维持“增持”评级。
    风险提示：经销商管理风险、品种迭代风险、存货减值风险。

电磁线领域国家级“单项冠军”，超/特高压产品高壁垒+新能源车布局+海外扩张

宏远股份(920018)
    投资要点：
    电磁线领域国家级“制造业单项冠军企业”，2025Q1-Q3实现营收19.52亿元（yoy+31%）。
    公司主要从事电磁线的研发、生产和销售，产品主要包括换位导线、纸包线、漆包线、漆包纸包线、组合导线等多种品类，目前主要应用于高电压、大容量电力变压器、换流变压器和电抗器等大型输变电设备。经过二十多年的发展，公司已成为具有成熟研发和生产能力的高压、超高压、特高压变压器用电磁线产品制造商，是国家级“制造业单项冠军企业”。公司凭借先进的技术工艺、优质的产品品质，客户涵盖特变电工、中国西电、山东电力设备、山东输变电、保变电气、日立能源等主要大型输变电设备制造商。同时，公司产品远销土耳其、北美、埃及、印度尼西亚、越南、韩国等多个国家和地区，海外主要客户包括土耳其ASTOR、美国VTC、埃及ELSEWEDY和印尼B&D等电力变压器制造商。2025Q1-Q3公司实现营收19.52亿元（yoy+31%）、归母净利润7385万元（yoy+5%）。
    换位导线营收占比超60%，特高压产品收入占比提升受益于客户特高压项目推进。换位导线为公司当前及未来重点发展的产品，其广泛应用于高压、超高压、特高压、大容量变压器及电抗器等领域；纸包线广泛应用于各电压等级变压器中，主要应用于配电变压器和高压变压器领域。2022-2024年，换位导线产品收入分别为83,696.61万元、110,491.01万元和163,382.66万元，占公司主营业务收入比例为64.01%、75.90%和78.98%；纸包线销售收入分别为30,983.00万元、29,627.95万元和38,467.72万元。2024年两大业务营收增长均得益于销量增加。公司产品类型主要为应用于高压及以上电压等级变压器的产品。2022-2024年，公司特高压、超高压等级变压器用电磁线产品合计占比分别为30.73%、31.87%和40.60%，高压等级变压器用电磁线产品占比分别为49.23%、58.70%和51.59%。2024年度，随着下游客户特高压项目的推进，公司特高压产品收入占比提升。
    国内率先完成±1100kV超/特高压领域产品应用，拟扩产电磁线产能5,000吨匹配下游需求。
    公司上市募投的“电磁线生产线智能数字化升级项目”以及“电磁线生产线智能数字化扩建项目”旨在对现有电磁线生产线进行优化和升级，改善现有工艺技术，扩大现有产能，新增电磁线产能5,000吨。在特高压输电的带动下，我国持续建设与之相匹配的超高压、高压电网，消纳和完善电网主网架布局，进而促进我国超高压、高电压等级变压器装机容量的持续增长。2012年至2023年，我国高电压等级变压器容量逐步提升。中电联数据显示，2012年至2023年，我国220kV及以上电压变压器的累计容量从262,365万kVA增加至542,400万kVA，年复合增长率6.83%。公司在二十多年的发展历程中，率先完成了我国电力变压器用电磁线产品在±500kV、±800kV和±1100kV等超/特高压领域应用的三大跨越。2019年至2023年，在国家电网、南方电网招标的特高压项目中，装备有公司电磁线的直流换流变压器、交流变压器的中标合计占比分别为24.43%和29.63%。
    切入新能源汽车800V高压扁线赛道，拟设立沙特工厂实现海外扩张。公司上市募投的“新能源汽车高效电机用特种电磁线生产基地项目”旨在重点研发并生产新能源车800V扁线驱动电机用电磁线，拟新增年产6,000吨耐电晕漆包扁线。新能源汽车是我国未来汽车产业的主要增长方向，我国新能源汽车已经实现从政策导向向市场化导向方向转型。《节能与新能源汽车技术路线图2.0》提出，我国2025年新能源汽车占总销量20%左右、2030年新能源汽车占总销量40%左右、2035年新能源汽车成为主流，占总销量50%以上。公司已成为越南新能源车制造商VinFast（美国上市公司，Nasdaq:VFS）的合格供应商。此外，根据2025年12月18日公告，公司拟在沙特阿拉伯设立全资子公司“沙特宏盛电气材料有限公司”（暂定名称，最终名称以相关部门的备案及核准登记为准），旨在推动公司国际业务的拓展与满足海外客户的需求，有利于进一步完善产业布局。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.08/1.34/1.65亿元，对应当前股价PE分别为35.8/28.9/23.6倍，我们选取精达股份、金田股份、金杯电工作为可比公司。我们看好公司在超高压/特高压交流变压器赛道的技术壁垒，以及切入新能源车领域的差异化产品布局。未来随着电力行业和新能源车行业高景气度延续，公司有望通过产能逐步释放从而提升核心竞争力和收入规模。首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：下游行业需求波动的风险、客户集中度较高的风险、原材料价格波动风险

半导体高端石英制品国产先锋，江丰电子入主有望开启成长新篇

凯德石英(920179)
    投资要点：
    业务概况：深耕石英制品二十余载，2025H1半导体业务营收占比超95%。公司成立于1997年，主营业务为石英仪器、石英管道、石英舟等石英玻璃制品的研发、生产和销售，产品广泛应用于半导体集成电路芯片、光伏太阳能等领域。2025H1，半导体集成电路芯片用石英产品收入占营业收入的95.15%，已成为核心收入来源，半导体集成电路芯片用石英产品毛利率达45.10%。财务数据方面，2025Q1-Q3公司实现营业收入2.22亿元，同比下滑4.22%；归母净利润2224.09万元，同比减少24.57%。
    行业概况：市场加速国产替代，高端认证壁垒构筑护城河。石英制品是半导体制造工序的重要材料，其应用几乎贯穿半导体晶圆制造的整个过程。据恒州诚思数据，2025年全球半导体石英制品市场规模达约59.46亿元，预计到2032年将达约108.6亿元，2026-2032年复合增长率达9.2%。国内市场方面，据公司2025年中报，目前半导体用高端石英材料国产化率低，市场几乎被外资公司占有。随着国内晶圆厂扩产及供应链自主化推进，石英零部件国产替代空间广阔。同时，受益于下游半导体产能转移、5G光纤需求增长、光伏产业持续发展，石英材料行业有望加速进口替代，进入快速上行趋势。
    公司布局：三大基地协同发力，8-12英寸高端产品认证顺利。公司已形成凯芯新材料、凯德芯贝、凯美石英三家子公司联动发展格局：凯芯新材料聚焦高端石英制品，2025H1实现营业收入2326.40万元，同比增长203.88%，目前处于产能爬坡期；凯德芯贝主要为国内半导体设备制造厂商、LED外延及芯片生产基地、微电子公司研发及生产石英制品，主营冷加工产品，2025H1实现收入4314.39万元、净利润1747.69万元，其半导体精密配件研发生产基地项目预计2025年试生产；凯美石英是半导体用大口径高品质石英玻璃管和高纯石英砂项目的建设主体，一期石英玻璃管项目已经投产，主要用于生产通美晶体所需的材料和凯德石英半导体用石英产品所需材料，2025H1实现收入1414.54万元。据公司公告，截至2025年8月，公司12英寸半导体石英制品认证进展顺利，已有多项产品通过下游客户审核，订单有望逐步放量，公司预计将在保持6英寸及以下产品生产线的同时，提高高端石英产品占比，8-12英寸高端产品的占比有望逐步提高，进而有望提升公司产品盈利能力。
    核心催化：江丰电子入主，开启产业协同新篇章。据公司2026年2月公告，江丰电子及宁波甬金拟以现金5.91亿元协议收购凯德石英1547.56万股股份，占公司总股本的20.6424%，交易完成后江丰电子将成为公司控股股东。江丰电子是国内溅射靶材领军企业，客户覆盖台积电、中芯国际、SK海力士等全球知名芯片公司。两家公司同属半导体材料供应链，产品应用场景与客户存在较大重合，收购后有望实现资源一体化整合，提升客户粘性。江丰电子的入主有望为凯德石英带来新客户资源与管理活力，有望带领公司进入增长新阶段。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.23/0.40/0.60亿元，对应当前股价PE分别为157/92/61倍。我们选取菲利华、石英股份、戈碧迦作为可比公司。作为国内半导体石英制品领域的先行者，公司高端产品认证与三大基地布局已进入兑现期，江丰电子入主有望带来产业协同与客户资源，在半导体石英零部件国产替代加速的背景下，公司有望迎来业绩与估值的双重修复，开启新一轮成长曲线。首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、重大客户依赖及被替代的风险、市场竞争加剧的风险。

AiDC稳健发展，聚焦功率半导体核心增长极

民德电子(300656)
    投资要点
    功率半导体smartIDM生态圈核心环节产能提升。公司确立“深耕AiDC，聚焦功率半导体”的双轮驱动战略，其中功率半导体业务为公司未来核心增长极。目前，公司已通过控股子公司广芯微和广微集成、参股公司晶睿电子和芯微泰克等，完成了功率半导体晶圆材料、芯片设计和晶圆代工产业链关键环节的布局，并构建起“smartIDM模式”——以资本参股或控股模式打通全产业链核心环节，既有效保障供应链安全稳定，又保留各环节企业的独立市场竞争活力，实现产业链协同与个体效能的平衡。公司功率半导体smartIDM生态圈核心环节生产企业产能不断提升：晶圆代工厂广芯微电子一期规划产能为6英寸硅基功率器件月产10万片，目前处于良性扩产阶段，产出自2025年初的6,000片/月提升至年底的4万片/月；先进功率器件特种工艺晶圆代工厂芯微泰克已得到国内多家知名半导体设计公司和晶圆厂客户认可，并与数家企业建立长期战略合作，多款产品实现批量销售，产销量快速增长；晶圆原材料企业晶睿电子保持持续扩产，外延片产销量不断增长，SOI、MEMS传感器用双抛片、碳化硅外延片等高价值产品陆续量产并批量销售。
    拟定增不超过10亿元用于广芯微6寸扩产。当前，广芯微的晶圆代工业务随着产能提升不断延伸，MOS场效应二极管（电压覆盖45-200V）全系列产品及VDMOS（电压覆盖60-2,000V）等产品均已全面量产，高压IGBT和700V高压BCD产品已顺利进入客户流片与导入阶段。此次定增项目（特色高压功率半导体器件及功率集成电路晶圆代工项目）拟投入募资7亿元，计划使用广芯微现有厂房及附属设施并进行改造，拟通过购置生产设备、检测仪器及软件系统等，新建6英寸功率半导体晶圆代工产线以提升晶圆代工产能。项目建成达产后，预计将新增适用于高压、大功率领域的IGBT、特高压VDMOS和700V高压BCD等产品代工产能6万片/月，主要面向AI数据中心大功率供电系统、特高压电力设施、光储设备、大型工业电机、高压轨道交通等下游领域，旨在抓住成熟制程产能向国内迁移的历史机遇，通过快速扩大产能规模，强化公司在高端特色工艺领域的布局。
    AiDC业务保持稳健发展，产品性能不断提升。2025年，公司AiDC业务在复杂国际环境下保持稳健发展，毛利率表现良好，持续贡献稳定经营性现金流；公司依托条码识别技术积累，以AI+CIS机器视觉技术平台，为汽车、3C、生物医疗检测设备等先进制造业提供条码识读、OCR、尺寸及形状检测等数据采集解决方案。报告期内，AiDC事业部坚持自主创新，一方面推出多光谱融合、智能动态调光及AI复原算法，解决工业场景反光、污损等条码识别痛点，提升复杂环境识读能力；另一方面推出通用OCR数据采集方案，覆盖多类场景并拓展缺陷检测、颜色识别、精确测量等增值服务，应用于新能源、3C电子、IVD等领域。未来公司将持续拓展机器视觉行业细分市场，深化与龙头企业合作，推出高性价比、差异化的新产品。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年分别实现收入3.05/4.78/8.38亿元，归母净利润-0.96/0.13/1.05亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    行业周期性波动风险；市场竞争风险；新业务扩张带来的管理风险；人力资源风险；技术研发的风险；商誉计提减值的风险；固定资产折旧摊销增加及减值的风险。

2026年营收有望维持较快增长，设备业务“多线开花”

盛美上海(688082)
    盛美上海预计2026年营收中值85.00亿元，YoY+25%，保持较快增长。公司清洗设备市场影响力持续扩大，其他半导体设备营收亦有望保持快速增长。维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2026年营收预计将维持较快增长。盛美上海2025年营收67.86亿元，YoY+21%毛利率48.3%，YoY-0.5pct；归母净利润13.96亿元，YoY+21%。盛美上海2025Q4营收16.40亿元，QoQ-13%，同比持平；毛利率44.5%，QoQ-3.0pcts，YoY-5.3pcts归母净利润1.30亿元，QoQ-77%，YoY-67%。公司根据业务发展趋势和订单等多方面情况，预计2026年营收82.00~88.00亿元，中值85.00亿元，YoY+25%。
    清洗设备市场影响力持续扩大。根据Gartner数据，2025年盛美上海清洗设备国际市占率约8.0%，位列全球第四。公司兆声波单片清洗设备在国内市占率较高，单片槽式组合清洗设备国内市场install base达到13台。公司高温SPM设备可以实现15nm颗粒数量小于20颗，Tahoe设备可以减少高达75%的硫酸消耗量，且在26nm颗粒测试中实现平均颗粒数个位数的标准。我们预计高温SPM设备和Tahoe设备将成为盛美上海清洗设备业务的重要增长点。
    其他半导体设备营收有望保持快速增长。2025年公司其他半导体设备（电镀、立式炉管、无应力抛铜等设备）业务营收16.61亿元，YoY+46%。公司炉管产品已经进入多个中国集成电路晶圆厂，通过验证并大量量产，其中等离子体增强原子层沉积炉管也通过初步验证，为后续奠定基础。公司首台高产能KrF工艺前道涂胶显影设备已于2025年9月顺利交付中国头部逻辑晶圆厂。随着相关设备的验证和交付节奏的推进，我们预计公司的电镀设备、立式炉管设备、涂胶显影设备先进封装设备等有望迎来快速增长。根据Gartner数据，2025年盛美上海电镀设备国际市占率约8.2%，位列全球第三。
    估值
    考虑到盛美上海2025年研发费用支出较高，我们小幅上调对公司2026年研发费用的预估，并预计该部分研发费用在未来会转化为新产品贡献新的营收增长动力。同步地，我们将公司2026/2027年EPS预估小幅调整至3.62/4.44元，并预计2028年EPS为5.32元。截至2026年2月27日收盘，盛美上海总市值约827亿元，对应2026/2027/2028年PE分别为47.6/38.8/32.4倍。维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    下游需求不及预期。市场竞争格局恶化。技术研发和验证进度不及预期。

北交所信息更新：消费电子钛材龙头蓄势，布局3D打印抢占发展先机

天工股份(920068)
    2025年营收6.31亿元，同比-21.25%，归母净利润1.40亿元，同比-18.83%
    公司发布2025年业绩快报，经过初步核算，公司2025年实现营收6.31亿元，同比下降21.25%，归母净利润1.40亿元，同比下降18.83%，扣非归母净利润1.16亿元，同比下降31.98%。根据公司业绩快报披露，2025Q4公司盈利环比大幅改善，我们上调2025年盈利预测，维持2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.40(原1.30)/2.14/2.69亿元，EPS分别为0.21/0.33/0.41元，当前股价对应P/E分别为98.9/64.7/51.4倍，我们看好公司下游消费电子领域终端客户的需求恢复，维持“增持”评级。
    消费电子领域终端客户需求阶段性减少致公司业绩暂时承压
    2025年公司营业收入及利润均出现不同程度的下滑，主要系下游消费电子领域终端客户的需求阶段性减少，公司消费电子类线材产品收入降低，所以导致公司的业绩有所下滑。天工股份是国内消费电子用钛合金材料的开拓者和先行者，相关产品凭借优异性能表现被多家消费电子市场主导品牌应用于其高端机型；钛及钛合金由于其高强度、高耐腐蚀性能和良好的表面纹理，非常适合作为便携式电子产品外壳材料。目前公司的消费电子线材订单中需求量最大的应用场景是手机边框，其他应用场景还包括手机按键等小件以及手表等。
    3D打印产业正进入高速扩张期，提前布局3D打印粉材抢占发展先机
    2026年以来我国3D打印应用领域持续向多领域渗透，产业迈入规模化发展的关键阶段。3D打印凭借定制化、轻量化、高效化等核心优势，在航空航天、3C消费、医药生物等领域的应用价值持续凸显。根据国家统计局数据，2025年国内3D打印设备产量同比增长52.5%，表明行业正进入快速扩张期。公司收购品德新材金属粉末相关固定资产，提前布局3D打印用粉末材料，未来还将继续加大对钛合金粉末材料的投资力度，实现钛粉材年产能1,000吨的目标，持续为消费电子、航空航天、医疗器械等领域客户提供MIM、3D打印等应用场景的钛合金粉末产品。
    风险提示：在建项目进展不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动风险。

北交所信息更新：2025年营收同比增长18.34%，关注新产品耐磨管订单落地与长期成长

中裕科技(920694)
    2025年营收7.09亿元，同比+18.34%，归母净利润8878万元，同比-15.31%
    公司发布2025年业绩快报，经过初步核算，2025年实现营收7.09亿元，同比增长18.34%，实现归母净利润8878万元，同比下降15.31%，扣非归母净利润8570万元，同比下降9.32%；受海运费增加、境外公司费用变动等因素影响利润有所下滑，我们下调公司2025年盈利预测，维持2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.89（原1.22）/1.47/1.71亿元，EPS分别为0.67/1.11/1.30元，当前股价对应PE分别为30.9/18.8/16.1倍。我们看好公司新产品市场开拓带来的业绩增长，维持“增持”评级。
    主业经营稳定，短期费用增加不改长期向好趋势
    根据业绩快报披露，2025年公司美国市场和中东市场经营情况持续向好，销售金额同比实现增长；同时耐高压大流量输送软管产品的销售收入同比也实现增长。在海外市场需求增长和主力产品销售收入增加的带动下，公司2025年营收实现一定幅度的增长，显示出公司下游需求稳定，主业经营整体向好。但2025年由于受内部商品调拨至境外子公司而产生的关税及相关运费增加，以及中裕沙特公司等境外公司的经营费用增多等原因，对公司整体利润造成了一定影响；另外由于人民币汇率波动导致汇兑损失增加，也对利润形成一定的侵蚀。
    钢衬耐磨管顺利签订千万级合同，新产品持续放量助力开辟新利润增长极
    根据公司相关公告，钢衬耐磨管产品顺利与客户签订总价近五千万元的采购合同，表明公司钢衬改性聚氨酯耐磨管产品和服务获得了市场和客户认可。合同顺利履行后，将会提升公司经营业绩，对公司未来经营带来积极影响。钢衬改性聚氨酯耐磨管产品是公司定位于油砂矿浆输送、金属矿山矿浆输送、煤矿等非金属矿浆管道输送等领域开发出的新产品，性能优异，有助于客户降低综合使用成本。钢衬耐磨管采购合同也是公司募投项目自2025年底结项以来的首个大规模采购合同，标志着公司在新产品市场拓展、多元化产品矩阵构建等方面取得了重要的成果；新产品的交付使用，将助力公司打造新的利润增长极。
    风险提示：原材料价格波动、新产品市场开拓不及预期、市场竞争加剧风险。