2024Q3业绩点评：应付裕如，指挥若定

山西汾酒(600809)
    投资要点
    事件：公司发布2024年三季报。前三季度实现营收313.6亿元，同增17.2%；归母净利113.5亿元，同增20.3%。单三季度实现收入86.1亿元，同增11.4%；归母净利29.4亿元，同增10.4%。Q3收入端节奏把握稳健，利润增速慢于收入，主因毛利率及管理费率影响。
    多价格带均衡发力，渠道保持良性。2024前三季度公司酒类收入同增17.5%，单三季度同增11.4%，增速放缓1是如实反映动销走弱变化；2则体现公司省外市场（主要是长江以南）从渠道扩张的汇量增长转向提质强基阶段，整固期公司为保证价盘稳定及渠道信心，未做贸然压货动作。24Q3公司省外回款安排适度放松，单季收入增速相应回落至12.1%（累计同增21.4%）；省内大本营市场保持稳固，围绕全年双位数增长稳步推进，单季收入同增12.1%（累计同增11.6%）。分产品看：①Q3单季公司产品结构较Q2有一定修复，估算青花、腰部、玻汾增速相对均衡。②Q3累计来看，估算同比增速：腰部>玻汾>青花。其中青20增长降速，在次高端商务消费不振背景下，公司选择通过保利润、不压货的方式，以稳定渠道信心、巩固渠道质量，以便更好穿越周期。截至Q3季末公司经销商数量4368家，同比/环比+600/172家，与公司全国化渠道下沉有关。
    毛利率同比小幅回落，管理费用波动压低净利。1）收现端：Q3季末公司合同负债54.8亿元，同比/环比分别+3.1/-2.5亿元；Q3收现比为99.4%，同比回升，现金流保持稳定。2）利润端：Q3净利率同比小幅回落0.3pct，主系毛利率及管理费率影响。①Q3毛利率同比-0.7pct至74.3%，与产品结构下移有关。②Q3销售费率同比-0.1pct至10.5%，Q3经销商季度返利结算加快，同时销售费率保持稳定，主系公司费用落地效率提升。③Q3管理费率(含研发)同比+1.0pct，单季费用同增38.3%，或与费用确认节奏波动有关。
    盈利预测与投资评级：公司中期会议顺时而动，进一步强化管理及组织要素，看好经过队伍年轻化更新及省区整固调节，未来公司有望迸发更为长效的增长动力。考虑需求承压背景下公司降速保质，我们调节2024-26年归母净利润至124.2/142.0/164.2亿元（前值129.3、153.8、182.3亿元），同比+19%/14%/16%，当前市值对应2024-2026年PE为19/17/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济持续走弱超预期风险；紧缩形势加剧风险；省外盘整效果不及预期风险等。

2024年三季报点评：业绩符合预期，把握AI及信创下沉趋势

金山办公(688111)
    事件：近期，公司发布2024年三季度报告。前三季度，公司实现营业收入36.27亿元，同比增长10.90%；归属于母公司所有者净利润10.40亿元，同比增长16.41%；归属于母公司所有者扣除非经常性损益净利润9.91亿元，同比增长15.16%。单三季度，公司实现营业收入12.14亿元，同比增长10.53%；实现归母净利润3.18亿元，同比增长8.33%。
    业绩符合预期，各项业务稳健增长。1）整体来看，单三季度公司实现营业收入12.14亿元，同比增长10.53%；实现归母净利润3.18亿元，同比增长8.33%。公司业绩在外部压力下仍保持稳健增长，彰显经营实力。2）分业务收入来看，订阅业务稳健增长，授权业务企稳回暖。报告期内，国内个人办公服务订阅业务收入7.62亿元，同比增长17.24%；国内机构订阅及服务业务收入2.48亿元，同比增长0.02%；国内机构授权业务收入1.43亿元，同比增长8.97%。个人业务方面，公司上线AI功能提升用户体验，B端方面拓展规模性民企及地方国企，推动订阅业务稳健增长，G端方面，公司把握信创下沉趋势，带动国内机构授权业务趋稳回暖，各项业务稳步拓展，看好公司长期发展。
    C端用户稳健增长，BG端把握信创下沉趋势。截至9月30日，公司主要产品月活为6.18亿，同比增长4.92%；其中WPS Office PC端和移动端月度活跃设备数分别同比增长了6.95%和3.36%，用户数稳健增长。在BG端客户方面，依托自身产品能力和信创下沉趋势，公司在地方国企及信创下沉市场中相关订单有所增加，夯实BG端业务基础。
    毛利率维持在较高水平，控费能力较强。前三季度公司毛利率为85.10%，同比减少0.55pct，仍稳定在较高水平。前三季度公司销售/管理/研发费用营收占比为18.93%/8.65%/34.78%，去年同期分别为21.82%/10.38%/32.90%，销售费用有所下降，部分人员工资由管理费用调整至研发费用，研发费用及管理费用总计与去年基本持平，公司控费能力较强。
    公司盈利预测及投资评级：公司业绩符合预期，在外部压力下依然保持业绩稳步增长，经营能力较强，公司C端用户稳健增长，AI赋能提升产品力；BG端把握信创下沉趋势，趋稳回暖。我们预计公司2024-2026年净利润分别为15.61、21.45和27.81亿元，对应EPS分别为3.38、4.65和6.02元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为76.49、55.65和42.93倍，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：AI产品拓展不及预期，C端付费率不及预期，信创拓展不及预期风险。

Q3出行需求旺盛，净利仅小幅下滑

中国国航(601111)
    2024年10月30日，中国国航发布2024年前三季度报告。2024年前三季度公司营业收入为1281.5亿元，同比增长21.5%；归母净利润为13.6亿元，同比增长72%。其中Q3公司实现营业收入486.3亿元，同比增长6.0%；实现归母净利润41.4亿元，同比下降2.3%。
    经营分析
    Q3出行需求旺盛，量增推动收入增长。2024Q3公司营业收入同比增长4.6%，主要系旺季量增影响。Q3公司收入客公里同比增长21%，其中国内线增长8%，国际线增长77%，地区线增长28%。2024Q3公司单位RPK营业成本同比下降12%，主要系2023Q3旺季票价基数较高，以及2024Q3淡季需求较弱。量增对冲价跌影响，公司仍取得了单季度营收的增长。
    费用率同比改善，盈利能力同比下滑。2024Q3受周转提升影响，公司单位ASK营业成本为0.44元，同比下降1%。2024Q3受票价下降影响，公司毛利率为13.1%，同比下降3.8pct。费用率方面，2023Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.4%、2.8%、0.2%、2.1%，合计同比下降1.2%，其中财务费用率下降1.2pct，或源于汇兑收益影响。综上，2024Q3公司归母净利润为41.4亿元，同比仅下降2.3%，净利率为8.5%，同比下降0.7pct。
    行业供需优化有望加速，公司利润将得到改善。9月底以来多项促消费政策推出，航空业作为可选消费品种，消费者购买力增强或信心恢复将创造出行需求。受飞机制造商及上游零部件供应商产能制约，中期看航空业飞机增速将放缓，预计仅为小个位数，同时2024年1-9月全国民航客运量已超2019年11%，预计2025年内将出现供需拐点，公司航网优质，还将受益于票价市场化效应，预计届时公司利润弹性将得到释放。
    盈利预测与评级
    考虑公司经营情况，上调公司2024年净利润预测至-7亿元（原-17亿元），维持2025-2026年净利预测74亿元、121亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

业务量持续恢复，Q3净利小幅增长

上海机场(600009)
    2024年10月30日，上海机场发布2024年第三季度报告。2024年前三季度公司实现营业收入91.9亿元，同比增长16%；实现归母净利润12亿元，同比增长142%；其中Q3实现营业收入31.3亿元，同比增长2.5%；实现归母净利润3.9亿元，同比增长6.2%。
    经营分析
    2024Q3业务量持续恢复，推动营收同比增长。2024Q3航空客货市场持续恢复，浦东机场飞机起降次同比增长12%，旅客吞吐量同比增长24%，货邮吞吐量同比增长7%；虹桥机场飞机起降架次同比增长2%，旅客吞吐量同比增长10%，货邮吞吐量同比增长7%。伴随流量恢复，Q3公司营收同比增长2.5%，其中免税合同收入2.67亿元，同比下降50%。
    2024Q3毛利率改善，净利润小幅增长。2024Q3公司收入增长而成本增长有限，毛利率同比增长0.7pct至22.4%。费用率方面，2024Q3公司期间费用率为9.4%，其中管理费用率为4.6%，同比+0.1pct，财务费用率为4.8%，同比+0.4pct。2024Q3公司录得投资收益2.1亿元，同比增长28%，主要系部分控股参股公司经营效益同比增长。毛利率增长下，2024Q3公司归母净利同比增长6.2%，净利率为12.4%，同比增长0.4pct。
    新航季已开启，公司将加密国际航线。2024年冬春新航季中，上海机场日均计划执行国内客运航班1646架次（浦东机场915架次、虹桥机场731架次），同比持平；日均计划执行国际、港澳台客运航班561架次（浦东机场516架次，虹桥机场45架次），同比增长5.2%。国际航点方面，计划通航洲际客运航点35个，计划加密前往美国洛杉矶，英国伦敦，澳大利亚悉尼、墨尔本、布里斯班，埃及开罗等地的航线，预计国际线将进一步恢复。
    盈利预测、估值与评级
    考虑目前经营恢复情况，下调2024-2026年净利预测至16亿元、26亿元、36亿元（原18亿元、28亿元、40亿元）。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期，免税业务经营风险，扩建影响超预期风险，收费价格管制风险，航油政策风险。

Q3业绩同比增长，外贸租船锁定租金收益

中谷物流(603565)
    2024年10月30日，中谷物流发布2024年第三季度报。2024Q1-Q3公司营业收入为84.4亿元，同比下降9.1%；归母净利润为11.1亿元，同比下降7.0%。其中Q3公司实现营业收入27.1亿元，同比下降14.1%；实现归母净利润3.5亿元，同比增长16.4%。
    经营分析
    运价下滑影响营收，外贸出租船舶锁定收益。2024Q1-Q3公司营收同比下降9.1%，主要系内贸运价回落带动水运业务营收下滑，2024Q1-Q3PDCI指数为1039.4，同比下滑19%，其中Q3PDCI指数为957.7，同比下滑13%。同期公司积极调配运力，优化船舶资产布局，借助外贸集运市场当前较高的景气度，锁定部分船舶租金收益，整体营收降幅低于指数降幅。2024Q1-Q3CCFI综合指数平均为1573.5，同比增长63%，其中Q3平均指数为1990.8，同比增长127%。
    H1汇兑收益减少，财务费用率上升。3Q2024公司毛利率为14.7%，同比增长0.32pct。3Q2024公司期间费用为5.62%，同比增长1.25pct，主要或由于营收下滑。其中销售费率为0.27%，同比增长0.04pct；管理费用率为2.02%，同比上升0.20pct；研发费用率为0.22%，同比增长0.03pct；财务费用率为3.11%，同比上升0.88pct，主要或由于汇兑损益下降。3Q2024公司实现资产处置收益1.76亿元，同比增长1.77亿元。受毛利率增长及资产处置收益增加，公司归母净利率为13.01%，同比增长3.4pct。
    新建船舶均投入运营，船队持续优化。公司新建造的18艘4600TEU大船已全部下水，截至H1公司加权平均自有运力为259.2万载重吨，占比为73.54%，加权平均外租运力为93.2万载重吨，其中自有运力占比较2023年末提升3.71pct。此外，公司持续优化船队。6月公司公告拟出售2艘船舶，预计出售总价为1.12-1.2亿美元，预计将产生2.36-2.67亿人民币的税后资产处置收益。未来随着现有运力使用效率的逐步提升，公司营收增长而相应成本增长有限，预计盈利有望持续改善。
    盈利预测、估值与评级
    维持公司2024-2026年净利预测至17.5亿元、18.1亿元、19.4亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    货量不及预期风险，运价大幅下降风险，油价上涨风险，限售股解禁风险。

Q3利润同比下降，将新开国际航线

吉祥航空(603885)
    业绩简评
    2024年10月30日，吉祥航空发布2024年第三季度报告。2024前三季度公司实现收入174.9亿元，同比增长10.2%；归母净利为12.7亿元，同比增长10.1%；其中2024Q3公司实现收入65.4亿元，同比下降0.2%；归母净利为7.8亿元，同比下降27%。
    经营分析
    Q3票价同比回落，营收同比小幅下降。2024Q3公司营收小幅下降0.2%，主要系票价同比回落：（1）量：Q3公司ASK同比增长13%，RPK同比增长13%，其中国际线RPK同比大增122%，较2019年增长58%，国际线ASK同比大增124%，较2019年增长69%，高于行业平均，主要系公司积极开通国际航线，尤其是洲际航线。（2）价：Q3公司单位RPK营业收入同比下降11%，主要系上年同期高基数及国际线票价回落。
    Q3票价回落，盈利能力同比下滑。2024Q3周转提升，固定成本摊薄，公司单位营业成本为0.35元，同比下降4%。由于票价同比回落，2024Q3公司毛利率为20.7%，同比下降6.9pct。费用率方面，2024Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.2%、1.9%、0.2%、4.3%，合计下降0.1pct。Q3公司录得营业外收入0.85亿元，同比大幅增长0.84亿元。综合以上影响，2024Q3公司归母净利为7.8亿元，同比下降27%；归母净利率为12%，同比下降4.4pct。国际航班恢复率继续领跑，继续推进国际化发展战略。2024年以来国际地区航班持续增加，9月全行业国际地区客运量约为2019年九成多，而9月公司国际地区航线旅客量已超过2019年三成，恢复率领跑全行业。公司持续推进国际化发展战略，2024年冬春新航季期间，公司在维持现有欧洲方向6条洲际航线的基础上，于12月中旬起新增上海直飞悉尼与墨尔本的澳洲方向洲际航线，进一步拓展远程航线的覆盖面，与此同时，公司继续发力近程国际市场，首次开通上海至越南河内、胡志明市、上海至日本福冈的定期客运航线。
    盈利预测、估值与评级
    维持公司2024-2026年净利预测12亿元、23亿元、28亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故。

重资产业务发力，Q3归母净利同比+56%

国泰君安(601211)
    10/30，国泰君安发布24年三季度财报。24年前三季度公司实现营业收入/归母净利分别为290/95亿元，同比分别+7%/+10%。24Q3单季实现营业收入/归母净利分别为119/45亿元，同比分别+37%/+56%。支出端，24Q3管理费用同比+18.6%，减值计提冲回1.6亿（23Q3计提0.6亿）。杠杆率（剔除客户保证金）环比提高0.1pct至4.9倍，前三季度加权平均ROE为5.97%，同比+0.35pct。
    经营分析
    手续费业务表现低迷，24Q3单季手续费及佣金收入30.6亿元，同比-20%。1）Q3单季经纪业务收入13.8亿元，同比-14%，略低于24Q3市场交易量下滑幅度。2）投行业务承压，24Q3公司股权/债券承销额同比分别-94%/+0.2%，Q3单季投行收入6.3亿元，同比-43%。3）Q3单季资管业务收入9.4亿元，同比-9%，三季度季末华安基金/国君资管非货公募规模分别达3569/408亿元，同比分别+6%/+60%，资管收入下滑或系公募业务产品结构调整、权益基金管理费率下调导致。
    重资产业务显著增长。1）利息净收入大幅增长，Q3单季实现利息净收5.2亿元，同比+662%，收入高增主要因基数低所致，同时应付债券同比减少6%带来Q3利息支出同比减少10%。2）投资类资产较上季末基本持平，结构有所调整，季末或增加权益仓位，其中交易性金融资产/其他债权投资/其他权益工具投资分别较上季末+109/-91/+35亿元，受益市场行情向好，投资收益率由上年同期1.8%提高至2.3%，公司投资收入前三季度/Q3同比分别+39%/+128%。。
    盈利预测、估值与评级
    投资建议：国泰君安目前正加快推进与海通证券合并重组，两家券商在业务结构将实现优势互补，合并后国泰君安资本实力得到显著提升，更大的资产负债表有助于客需、做市等机构业务规模增长，助推公司加快打造国际一流投资银行，基于公司三季度业绩亮眼表现以及9月下旬以来市场环境显著改善，上调盈利预测，预计公司2024-2026年实现归母净利138.8、149.5、172.2亿元，同比分别+48.0%、+7.8%、+15.2%；2024-2026年BPS分别为17.7、18.7、19.9元，现价对应PB分别为1.1、1.0、1.0倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    1）宏观经济下行、投资者避险情绪升温；2）资本市场改革不及预期；3）权益市场修复不及预期。

价格因素使得短期业绩承压

金宏气体(688106)
    10月29日晚间公司披露24年三季报，1~3Q24公司实现营收29.0亿元，同比+19.6%；实现归母净利润3.8亿元，同比+21.7%。其中，单Q3实现营收6.3亿元，同比-3.1%；实现归母净利润0.5亿元，同比-48.1%。
    经营分析
    公司是国内少数同时涉足大宗气体与电子气体业务，坚持横纵向共同发力。目前，公司在电子特种气体、电子大宗载气、TGCM多维度更全面地为半导体客户提供综合性气体解决方案。通过积极开拓市场，1~3Q24实现气体销量同比+18.1%，特种气体/大宗气体/现场制气/燃气营收分别占比41.6%/38.5%/11.3%/8.5%。
    市场竞争加剧，产品综合毛利率下滑。受新增产能投放、行业竞争加剧的影响，公司部分产品存在价格下跌，使得3Q24综合毛利率降至30.7%（同比-6.5pct）。关注公司新研发产品技术溢价提升、产品多元化后对毛利率的修复作用。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润3.2/4.0/5.3亿元，EPS分别为0.66/0.83/1.09元，对应PE分别为29倍、24倍和18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电子特气部分下游需求降速、电子特气部分品类竞争加剧、大宗气体下游需求恢复不及预期、新项目进展不及预期。

亏损显著收窄，BC技术持续领先

隆基绿能(601012)
    10月30日公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入586亿元，同比下降38%，归母净利润-64.88亿元，同比转亏。其中Q3实现营收201亿元，同比-32%、环比-4%，归母净利润/扣非归母净利润分别为-12.61/-12.12亿元，环比显著减亏（Q2分别为-28.93/-28.57），主要因资产减值大幅减少。
    经营分析
    硅片出货环比显著增长，毛利率环比改善。2024年1-9月公司分别实现硅片及组件出货82.80GW（外售35.03GW）、51.23GW，分别同比-4%/+18%，其中Q3硅片/组件出货38.36（外售13.07GW）、19.89GW，分别环比+117%/+8%，硅片出货环比显著增长。Q3公司销售毛利率环比提升2.0PCT至8.6%。
    BC技术行业领先，效率优势有望推动渗透率快速提升。公司坚定BC技术领先布局，报告期内实现高效HPBC2.0技术重大突破，电池量产效率26.6%、组件量产效率最高达24.8%，为全行业可规模化量产效率最高的产品，发电性能、可靠性等技术性能全面大幅领先行业。前三季度公司实现BC组件出货13.77GW，目前BC组件已被纳入国内大容量集采招标，随着公司HPBC2.0产品的高效可靠价值凸显、场景产品矩阵完善，BC产品市场渗透率有望快速提升，支撑公司市场份额及盈利能力提升。
    管理费用率持续下降，财务稳健保障穿越周期。受产业链价格下跌影响，Q3公司产生资产减值损失7.74亿元（预计主要为存货减值计提），较Q2显著收窄，主要因产业链价格波动趋缓。行业盈利承压背景下公司管理费用连续四个季度下降至6.83亿元，费用管控效果显著。截至三季度末，公司在手货币资金511亿元、资产负债率59%，债务压力处于行业较低水平，保障公司穿越周期。
    盈利预测、估值与评级
    根据我们对行业的最新判断，调整公司2024-2026年归母净利润至-76.1、70.5、84.4亿元，对应2025-2026年PE分别为21、17倍，考虑到公司财务稳健、BC技术行业领先，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格表现不及预期；原材料价格上涨超预期；国际贸易环境恶化；竞争格局恶化风险。

山东出版：Q1-Q3业绩稳定，创新业态持续推进

山东出版(601019)
    报告摘要
    事件：山东出版发布2024年三季报，2024Q1-Q3收入85.2亿元，同增5.8%；利润总额13.2亿元，同增5.3%；归母净利润9.7亿元，同减22.7%；扣非归母净利润9.0亿元，同减23.4%。2024Q3收入25.7亿元，同减9.1%；利润总额2.9亿元，同减
    21.1%；归母净利润2.1亿元；扣非归母净利润2.0亿元。
    点评：Q1-Q3业绩稳定，主业经营稳健，创新业态持续推进
    1）2024Q1-Q3业绩稳定。公司Q1-Q3收入和利润总额仍保持正向增长，较为稳健，Q3收入及归母净利润下滑主要因市场教辅收入下滑导致，另外归母净利润还因所得税费用同比增加有所下降。
    2）教材教辅积极拓展品类及市场，一般图书加强新书推广。未剔除内部抵消口径下，出版Q1-Q3收入25.7亿元，同增0.3%；发行Q1-Q3收入60.1亿元，同增3.6%。教材教辅方面，公司全力保障秋季教材教辅征订工作，积极拓展教材教辅品类，稳健推进中职教材教辅业务。一般图书方面，公司加强新版图书的品质开发及营销推广，在新书市场份额提升明显。
    3）创新业态持续推进。创新业态方面，智慧教育领域，“作业+学情诊断大数据反馈”项目平稳有序推进。研学文旅领域，业务较快发展，2024H1营业收入同比增长超过60%；山东出版集团信息显示，公司旗下山东新铧文旅发展集团与安徽时代教育发展签订战略合作协议，双方将在中小学生研学、中高端定制旅游等方面进行深度合作，看好双方共同打造精品路线吸引客户参与。老年领域，公司积极拓展老年服务业务，打造了数字化平台“轻龄家”。
    4）销售费用率有所下降，管理费用率有所上升。公司2024Q3销售、管理、研发费用率分别为9.3%、12.4%、0.2%，分别同增-0.93/+1.48/+0.02pct，管理费用率上升主要因职工薪酬、折旧费增加导致管理费用增加。
    盈利预测与估值：考虑到公司市场教辅收入有所下降以及所得税政策变化导致所得税费用增加，我们对公司的此前业绩预期进行适当调整，预计山东出版2024-2026年营业收入分别为127.61/137.14/148.73亿元（2024-2026年收入前值分别为133.48/148.26/164.91亿元），分别同比增长4.99%、7.47%、8.46%；归母净利润分别为15.07/16.80/18.90亿元（2024-2026年利润前值分别为18.47/20.55/23.01亿元），分别同比增长-36.55%、11.43%、12.53%。当前市值对应公司的估值分别为
    15.7x、14.1x、12.5x，考虑到山东省人口优势显著，对于教材教辅产品需求旺盛，公司市场教辅收入后续有望伴随加大推广力度向上增长，我们仍看好公司长期投资价值，故维持“买入”评级。
    风险提示：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。
   

2024年三季报点评：合同负债新高，拟发行可转债提升两机及核能主业能力

应流股份(603308)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营业收入19.10亿元，同比增长5.72%；实现归母净利润2.27亿元，同比减少6.90%；实现扣非归母净利润2.20亿元，同比增长11.59%。
    扣非净利润稳步增长，两机及核能核电业务拓展顺利。收入及利润端，24Q3公司实现营业收入6.42亿元，同比增长3.06%；实现归母净利润0.75亿元，同比减少8.75%；实现扣非归母净利润0.72亿元，同比增加7.60%。分业务来看，报告期内，燃气轮机方面，公司已经为E/F/H/J级等多种型号燃气轮机开发热端产品，功率范围覆盖12MW-400MW主要型号，客户群覆盖全球主要燃机巨头，产品范围覆盖高温合金单晶、定向和等轴晶各类动叶、导叶、护环等；在国产大F级重型燃机一二三级定向空心透平叶片批产交货基础上，更高级别的G/H级透平叶片也在今年5月份实现了技术突破，通过了行业内专家的验收；航空发动机方面，公司继续为C919、C929稳定供应高温合金叶片、机匣、轴承座等核心零部件；受益于海外航空市场需求增长，公司继续满负荷生产LAEP系列发动机机匣，与G公司、S公司的合作关系更加密切，订单规模进一步扩大。核电铸件方面，受益于核电下游需求扩张，公司继续保持核一级主泵泵壳领先优势，大力开发了核岛及常规岛其他类产品，同时重点完成了某小型堆科技示范工程喷雾泵泵体、某项目核一级电机支承件以及爆破阀交付；核能新材料领域，公司积极拓展核工业全产业链，继续向核工业后处理、核技术应用领域继续稳步推进。公司承接的中科院杜瓦项目上下壳体在科学岛现场成功合体；承担的国家重点项目完成生产供货检查，所有产品发往客户；柔性屏蔽材料核电用电离辐射防护样品和医疗用电离辐射防护样品研制完成，计划在下半年完成产品鉴定。报告期内，公司还积极参与先进堆、核聚变等新型领域，并在2024年一季度成立了合资公司，进行产业化研究。盈利能力方面，2024前三季度公司销售毛利率为33.89%，同比减少3.01pct；销售净利率为11.87%，同比减少1.41pct。
    研发投入加大，合同负债创新高在手订单充裕。费用方面，公司2024前三季度期间费用率为24.90%，同比增加0.15pct，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.64%（同比减少0.08pct）、6.86%（同比减少0.42pct）、4.82%（同比增加0.53pct）。研发费用率为11.59%，同比增加0.13pct。前瞻指标，截至2024Q3，公司合同负债1.71亿元，较年初增长103.57%，创历史新高表明公司在手订单充裕；预付款项1.53亿元，较年初增长393.55%；应付票据2.44亿元，较年初增长101.56%；在建工程20.57亿元，较年初增长32.03%，公司备产备货积极。
    拟发行可转债募资不超过15亿元，用于两机及核能业务能力提升。根据10月30日公司公告，公司拟发行可转债募资不超过15亿元，用于叶片机匣加工涂层项目、先进核能材料及关键零部件智能化升级项目和补流。1）叶片机匣加工涂层项目：本项目所涉及的深加工及涂层工艺使公司形成完整的叶片、机匣生产、加工及涂层生产链。公司生产完工后的高温合金精铸件能够在较短时间内直接进入深加工及涂层工序，由公司直接交付成品，能够满足客户一站式采购需求。2）先进核能材料及关键零部件智能化升级项目：本项目在现有厂房内引进自动化生产线和智能制造系统，建成达产后将提升铝基碳化硼中子吸收板、各类含硼聚乙烯复合屏蔽材料、碳化硼烧结块、金
    属（反射）保温层及燃料贮存格架等产品的综合生产能力。公司研制成功并生产出多种核电站核岛和核动力关键部件，项目有助于促进技术创新和科技成果产业化、优化产品结构，将引进自动化生产线和智能制造系统，大幅提升生产效率和效能，提高生产能力，保障公司在先进核能材料及关键零部件。
    投资建议：考虑公司部分产品交付节奏，我们略微调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为27.37亿元、31.45亿元、35.46亿元（前值为29.03/31.95/35.35亿元），归母净利润分别为3.69亿元、4.58亿元、5.93亿元（前值为4.09/5.07/6.42亿元）。对应EPS分别为0.54元、0.67元、0.87元，对应PE分别为26X、21X、16X，公司两机业务受益于国产化推进，核能新材料及零部件业务受益于核电建设提速，积极实施价值链延伸+产业链战略，业绩有望持续增长，维持“买入”评级。
    风险提示：军品订单不及预期；传统铸件和核电业务发展不及预期；燃气轮机国产化进度不及预期；新业务进展不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。
   

2024Q3业绩承压，期待需求改善

海天精工(601882)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报，实现营业收入24.93亿元，同比下滑0.57%，实现
    归母净利润4.04亿元，同比下滑12.89%，实现扣非归母净利润3.62亿元，同比下滑9.55%。其中，单三季度实现营业收入8.14亿元，同比增长0.26%，实现归母净利润1.10亿元，同比下滑22.47%，实现扣非归母净利润1.05亿元，同比下滑21.27%。
    2024Q3业绩承压，盈利端受损。
    （1）成长性：2024Q3，公司营收同比增长0.26%，归母净利润同比下滑22.47%，扣非归母净利润同比下滑21.27%。其中，收入端的表现基本符合预期，即在国内制造业需求低迷背景下，公司订单和业绩层面均面临一定的增长压力；利润端下滑幅度较大，主因是盈利端受损较大（详细分析见下文）。
    （2）盈利能力：2024Q3，公司综合毛利率为27.33%，同比下降3.72pct，净利率13.54%，同比下降3.97pct，我们判断主因包括：①国内工业母机市场内卷激烈，公司中小机型有所降价；②在需求偏弱背景下，公司产量降低，产能利用率下降，进而导致单机的成本提高；③海外占比的下滑，海外毛利率比国内高10%以上，24年以来战略性收缩部分地区的销售，此影响有望在25年以后逐渐减小，进而毛利率依然有提升预期。
    进口替代+出海，公司具备长期成长属性。①进口替代：高端数控机床是制造业的基础，欧美等发达国家持续加大对华出口的限制力度（典型事件：2023.4.1，全球排名第三的德玛吉森决定给中国所有的机床增加位置传感器。安装后，当机床被移动或拆卸后，RMS会自动启动停用机床，停用后，只能由该公司或授权代表重启），在此背
    景下，国产替代将会显著加速。从量的角度看，23年金切机床进口额为54.1亿美元（按照10月30日1美元≈7.1255人民币计算，对应约385亿人民币），占当年国内金切机床消费额1108亿元的34.7%。海天数控机床直接对标中国台湾、韩国、日本等国际高端厂商，下游集中在航空航天、高铁、汽车等高端领域。同时持续自研电主轴等核心零部件，在国内机床行业中竞争优势突出，且过去三年的业绩增长已充分证明公司实力，未来有望持续受益国产替代。②海外：公司针对外贸市场，研发适应各海外区域需求痛点的高性价比机型，并筹划海外区域产能布局，同时进一步加快全球市场营销布局，完成了新加坡和泰国子公司的筹建，2024年上半年，公司完成德国子公司的设立。海外已成为公司业绩的弹性来源，未来有望持续保持高于国内的增速发展。
    维持“买入”评级：基于2024Q3业绩下滑幅度较大，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为5.50/6.37/7.60（前值为6.56/7.42/8.77亿元），同比分别-10%/+16%/+19%，对应的PE分别为22、19、16倍。我们认为，公司业绩短期承压不改变中长期成长趋势，在进口替代、出海和国内复苏预期的背景下，公司业
    绩有望见底回升，工业母机龙头的地位依然稳固，基于此我们维持“买入”评级。
    风险提示：新接订单增长不及预期、海外市场开拓不及预期、重型压铸机推广进度不及预期等。
   

五粮液2024年三季报点评：顺势调整节奏，重视股东回报

五粮液(000858)
    事件
    公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现总收入679.16亿元（+8.60%），归母净利249.31亿元（+9.19%），扣非归母净利248.33亿元（+9.19%）。2024Q3，公司实现总收入172.68亿元（+1.39%），归母净利58.74亿元（+1.34%），扣非归母净利58.94亿元（+1.61%）。公司公告拟制定《股东回报规划》，规划要求2024-2026年度，公司每年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于70%，且不低于200亿元（含税）。
    提价后的普五产品逐步出货，Q3毛利率同比提升
    1）控量挺价，收入增速有所放缓。2024Q3，公司收入同比+1.39%，收入增速环比有所放缓，主要由于公司控量挺价，受到发货节奏影响；从合同负债看，2024Q3末，公司合同负债70.72亿元，同比+79.10%。
    2）提价后的普五产品逐步出货，Q3毛利率同比提升。2024年前三季度，公司毛利率77.06%，同比+1.20pct，24Q3毛利率76.17%，同比+2.77pct，Q3毛利率提升主要来自普五产品提价贡献。
    3）Q3销售费用投入有所增大。2024年前三季度，公司销售费用62.27亿元，同比+5.91%，销售费用率11.47%，同比+1.51pct；24Q3，公司销售费用24.22亿元，同比+27.04%，销售费用率14.03%，同比+2.83ct。4）归母净利率稳健。2024年前三季度，公司归母净利率36.71%，同比+0.20pct，24Q3归母净利率34.02%，同比-0.02pct。
    5）经营现金流净额同比提升。2024年前三季度，公司经营性现金流净额为297.94亿元，同比+33.08%，主要由于收入增长及元春销售旺季收取的银行承兑汇票已悉数到期收现。
    缩量消化普五社会库存，1618等产品打造新增长极
    公司坚持推动普五传统渠道的健康发展，积极消化社会库存，有望带动普五批价逐步坚挺；2024/2/5，公司上调普五出厂价，Q3新打款价普五逐步出货，有望增厚公司收入、利润。此外，公司增加团购等直销渠道的投放量，以及非标、1618、低度五粮液、文化酒等产品的投放弥补普五传统渠道缩量的影响，有望保持业绩持续稳健增长。
    投资建议
    我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为327.92、356.45、384.64亿元，同比增长8.54%、8.70%、7.91%，对应10月30日PE分别为18、16、15倍（市值5,776亿元），维持“买入”评级。
    风险提示
    消费场景波动风险、竞争过剧风险、政策调整风险。

2024年三季度报告点评：扣非净利润连续转正，全年有望扭亏为盈

奥赛康(002755)
    事件：
    奥赛康于近日发布2024年三季度报告：2024前三季度公司实现收入超13.8亿元（同比+23.6%），实现归母净利润近1.3亿元（同比+168.8%）、扣非归母净利润超1.0亿元（同比+145.6%）。2024Q3实现收入4.6亿元（同比+13.2%），实现归母净利润5142.3万元（同比+296.3%、环比+16.7%）、扣非归母净利润4700.6万元（同比+216.4%、环比+48.8%）。公司连续3个季度实现扣非归母净利润扭亏为盈，扣非净利润环比快速增长。
    抗感染类和慢性病类高速增长，EGFR三代抑制剂一线治疗申请NDA公司营收按产品分，主要有抗感染类、抗肿瘤类、慢性病类和消化类，2024上半年合计收入占当期营收比重超96.9%。拆开看，2024上半年四大板块增长情况：抗感染类实现收入2.6亿元（同比+132.31%），抗肿瘤类实现收入超3.3亿元（同比+7.54%），慢性病类实现收入1.6亿元（同比+60.2%），消化类实现收入不足1.5亿（同比-15.8%）。
    创新药方面，公司已递交用于敏感突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌的一线治疗适应症上市申请，并于2024年8月获得国家药监局受理。
    公司加强成本管理，盈利能力持续改善
    公司2024年前三季度营业成本发生2.5亿元（同比+22.7%），慢于营收增速；销售费用支出7.7亿元（同比+17.2%）、管理费用支出同比增长2.7%，均显著慢于公司营业收入增速23.6%；同时公司持续进行研发项目的分析评估与优化，聚焦推进重点优势品种的研发，此外，部分新药已完成研发投入较大的关键性临床研发阶段，本报告期内相关项目无需继续进行大规模研发投入，因此研发投入从去年同期的4.1亿大幅减少至1.7亿（同比-60.1%）。体现在费用率上，管理费用率减少1.4pct、销售费用率减少3.1pct、研发费用率大幅减少25.1pct。
    投资建议与盈利预测
    抗感染类和慢性病类仿制药品种业务的快速增长，及公司创新转型的收获期的即将到来，预计2024-2026年营收增速分别为13.03%/20.90%/18.98%；2024-2026年归母净利润增速分别为122.85%/120.45%/122.48%；对应EPS分别为0.04/0.08/0.18元/股，对应PE分别为363.46/164.87/74.11X。维持“买入”评级。
    风险提示
    新药研发失败或进展不及预期风险、带量采购大幅降价风险、药品上市申请获批或商业化不确定性等风险。

2024年三季报点评：顺势降速，稳健发展

泸州老窖(000568)
    事件
    公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现总收入243.04亿元（+10.76%），归母净利115.93亿元（+9.72%），扣非归母净利115.64亿元（+10.24%）。2024Q3，公司实现总收入73.99亿元（+0.67%），归母净利35.66亿元（+2.58%），扣非归母净利35.70亿元（+3.52%）。
    费用率下降，Q3归母净利率同比+0.90pct
    1）收入增速环比放缓。2024Q3，公司收入同比+0.67%，收入增速环比放缓，主要由于公司受市场疲软影响，调整发货节奏，提高经营质量，推动渠道更加健康地发展。从合同负债看，2024Q3末，公司合同负债为26.54亿元，同比去年同期-10.38%，较24H1末+13.34%。
    2）税费扰动前三季度利润率。2024年前三季度，公司毛利率为88.43%，同比-0.01pct，归母净利率为47.70%，同比-0.45pct，主要受税费扰动影响；其中，税金及附加税/收入为11.27%，同比+0.86pct，所得税/收入同比+0.52pct至16.76%。
    3）Q3归母净利率同比+0.90pct。2024Q3，公司毛利率为88.12%，同比-0.53pct，归母净利率为48.19%，同比+0.90pct，主要来自费用率下降及投资收益增加；24Q3投资收益/收入同比+0.56pct至0.35%。
    4）费用率同比有所下降。2024年前三季度，公司销售、管理费用率同比-0.68、-0.69pct至10.29%、3.15%；24Q3，公司销售、管理费用率分别同比-1.07、-0.58pct至11.76%、3.54%。
    5）经营现金流稳健。2024年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为124.65亿元，同比+37.69%，经营活动产生的现金流量净额/归母净利润为107.52%。
    投资建议
    我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为142.58、150.15、166.34亿元，同比增长7.64%、5.31%、10.79%，对应10月31日PE分别为14、13、12倍（市值1995亿元），维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险、市场竞争加剧风险、政策调整风险。

2024年三季报点评：Q3营收同比-4.36%，费用基本维持稳定

潮宏基(002345)
    投资要点
    2024年Q3营业收入同比下降4.36%，收入小幅回落：公司披露2024年三季报，2024年前三季度，公司实现营收48.6亿元，同比+8%，归母净利润3.16亿元，同比+0.95%，扣非归母净利润3.1亿元，同比+0.77%。单拆Q3，公司实现营收14.28亿元，同比-4.36%，归母净利润8642.9万元，同比-17.21%，扣非归母净利润8469.4万元，同比-17.71%。
    公司毛利率同比有所下降，销售费用率基本维持稳定：2024年Q3公司毛利率24.2%，同比下滑2.25pct，销售净利率5.96%，同比下滑1pct。销售费用率12.25%，同比下降0.3pct，管理费用率2.19%，同比下降0.21pct。
    布局海外，加盟门店稳步拓展：截至2024年9月底，潮宏基珠宝门店总数1482家。其中加盟店1236家，较年初净增126家。2024年8月，潮宏基在马来西亚吉隆坡IOI citymall开设了品牌首家海外门店，进一步提升品牌在国际的曝光度及行业影响力。
    坚持数字化建设，提升客户体验：公司不断升级完善并利用数字化工具赋能，实现全渠道更高效精准的引流，加速流量与用户规模的增长，提升门店运营质量。特别是通过数字化进一步完善会员服务，提升客户的满意度和复购机会。
    盈利预测与投资评级：潮宏基是我国年轻时尚的黄金珠宝品牌，产品设计突出，拓店速度快，2024年Q3公司销售受到了金价处于高位的影响，我们下调公司2024-2026年归母净利润从3.8/4.5/5.3亿元至3.5/4.0/4.7亿元，最新股价对应2024-2026年PE分别为12/11/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：金价波动风险，开店不及预期，终端消费偏弱等。

2024年三季报点评：季度收入承压，渠道调整优化效果持续显现

东方雨虹(002271)
    投资要点
    事件：公司发布2024年三季报。2024前三季度公司实现营收216.99亿元，同比-14.44%；归母净利12.77亿元，同比-45.73%。其中，Q3公司实现营收64.8亿元，同比-23.84%；归母净利3.34亿元，同比-67.23%。
    季度收入承压，渠道结构继续优化调整。在行业需求压力加大之下，公司季度收入下滑幅度有所扩大，同时公司继续通过渠道结构调整应对需求结构的变化，参考中报的数据来看，预计直销渠道下滑幅度依然较大，零售和工程经销继续保持小幅增长（24H1零售/工程/直销渠道同比分别+7.66%/+9.07%/-46.01%）。
    毛利率保持相对平稳，期间费用率增加明显。公司Q3毛利率28.92%，环比保持平稳，同比略有下降，公司以民建集团、建筑涂料零售等业务稳健发展，使得公司毛利率保持平稳。2024Q3期间费用率18.5%，同比提高了3.8百分点，主要是由于单季度收入下滑幅度加大，销售费用、管理费用投入相对刚性，费用率提升，对业绩影响明显。
    经营性现金流改善。2024前三季度公司经营活动产生的现金流量净额-4.92亿元，上年同期为-47.6亿元，其中Q3净流入8.35亿元，公司持续加大回款力度和存量应收账款收回等工作，效果表现明显；到三季度末，应收账款+票据余额114.4亿元，同比去年同期有明显下降；前三季度信用减值损失6.34亿元，随着账龄结构变化和工抵房推进，预计相应减值仍有压力。
    盈利预测与投资评级：公司作为防水行业龙头，积极通过组织架构调整来覆盖空白市场，拓展非房地产项目，优化经营质量。同时公司积极培育新业务板块，有望通过内部资源整合和协同快速发展。公司防水主业市占率持续提升，非房板块和非防业务有望进一步打开成长空间。考虑到市场需求压力、减值计提风险，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测为16.2/23.1/27.6亿元（前值为19.3/26.5/31.5亿元），10月30日对应PE分别为21X/15X/12X，考虑到公司业务结构调整中，维持“买入”评级。
    风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险。

钛白粉市场持稳，Q3业绩环比增长

龙佰集团(002601)
    事件描述
    公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收208.85亿元，同比增加2.97%；实现归母净利润25.64亿元，同比增加19.68%。
    事件点评
    Q3业绩环比增长，期间费用有所下降。单季度来看，Q3公司实现营收70.81亿元，同比增加0.85%，环比增加8.77%；实现归母净利润8.42亿元，同比减少4.29%，环比增加9.33%。2024年前三季度公司毛利率26.95%，同比提升0.51pct，期间费用率为11%，同比减少1.07个pct。
    24Q3钛白粉市场持稳，外贸出口提振力度加大。据百川，2024年第三季度钛白粉市场以持稳行情为主，市场平均价格为15407.18元/吨，较上季
    度均价下降759.63元/吨，降幅为4.70%。行业供应量充足，三季度产量预计118.2万吨左右，需求主要还是依靠出口分担内需的压力。
    子公司竞拍获得探矿权，提升钛矿资源储备。子公司武定国钛矿产有限公司以人民币9990万元竞拍云南省武定县长冲钛矿普查探矿权新立项目，并与楚雄州自然资源和规划局签订《探矿权出让成交确认书》。2024年9月13日，武定矿产与楚雄州自然资源和规划局签订《探矿权出让合同》。有利于公司日后对该区域钛矿资源进行勘查及开采，有助于提升公司钛矿资源的储备，增强公司核心竞争力。
    投资建议
    我们调整公司2024-2026年归母净利分别为33.08/38.36/47.58亿元，对应公司10月31日市值450亿元，2024-2026年PE分别为13.6\11.7\9.4倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    产品、原材料价格波动风险：多变的政策因素，复杂的市场环境使产品
    及大宗原材料价格的波动日趋频繁，并对企业收入、生产经营、成本控制产生较大影响，公司将不可避免的承受产品及原材料价格波动的风险。

化妆品+管理变革拖累增长承压，期待拐点

华熙生物(688363)
    事件回顾
    公司公布2024年三季报，公司24Q1-Q3实现营收38.7亿元，同比-8.2%；归母净利润3.6亿元，同比-29.6%；其中24Q3公司实现营收10.6亿元，同比-7.1%；归母净利润0.2亿元，同比-77.4%；受化妆品业务调整以及管理变革增厚费用等因素影响，公司业绩增长承压。
    事件点评
    化妆品拖累收入增长。公司24Q1-Q3分业务来看：1）原料业务在食品级放量新下保持平稳增长，展现出较强增长韧性；2）医疗终端业务保持快速增长，主要得益于医美产品发力，Q4推出两款新品有望扩宽医美业务天花板；3）化妆品业务增长持续承压，受消费景气度回落叠加内部品牌调整等，期待双十一润百颜、夸迪在新品带动下扭转局面。
    管理变革拖累净利率。毛利率方面，24Q1-Q3/Q3公司毛利率分别为73.9%/72.4%，同比+1.3/-0.4pct，医美快速增长优化毛利率；24Q1-Q3/Q3公司销售费用率分别为42.1%/42.5%，同比-3.9/-3.1pct，高费用率的化妆品业务下降及控制费用投放降低销售费用率；24Q1-Q3/Q3管理费用率分别为10.9%/16.6%，同比+3.3/+6.6pct，管理变革提升管理费用率；24Q1-Q3/Q3研发费用率分别为8.1%/10.6%，同比+1.5/+2.7pct，保持高研发投入。综上，24Q1-Q3/Q3公司归母净利率分别为9.3%/1.9%，同比-6.3/-5.9pct。
    盈利预测及投资建议：公司化妆品调整、管理变革下业绩增长承压，我们调整公司盈利预测，预计24年-26年归母净利润分别为5.3亿元/7.4亿元/10.0亿元，对应PE为55倍/39倍/29倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业景气度不及预期，竞争加剧+流量成本压力拖累净利率，业务调整不及预期。

中国人寿24Q3业绩点评：三季报利润弹性尽显，重点关注权益走势带来的净利润边际变化

中国人寿(601628)
    事件：公司24Q3单实现归母净利润662.45亿元，同比+1767.1%；24年前三季度实现归母净利润1045.2亿元，同比+173.9%。
    投资端：债市股市大幅上涨带动投资收益释放，利率中枢持续下行新配固收资产承压。
    23年前三季度，公司实现净投资收益1447.1亿，同口径同比+3.9%，净投资收益率为3.26%，较23年同期-0.55Pct；实现总投资收益2614.2亿元，同口径同比+152.4%，总投资收益率5.38%，较23年同期+2.57Pct。我们认为债券利率中枢持续下移压制净投资收益表现，但债券票面价格上涨叠加三季度权益市场上行带动公司总投资收益大幅提升，带动利润弹性释放。
    保费收入及新业务价值：Q3单季环比改善，个险人力企稳回升。
    24年前三季度，首年期交保费收入1131.8亿元，同比+6.8%（24H同比-0.1%，增速提升6.9Pct），Q3单季改善显著；其中十年期及以上首年期交保费收入525.6亿元，同比+17.7%（24H同比+9.4%，增速提升8.3Pct），占首年期交保费的比重为46.4%，较23年同期+4.31Pct，十年期业务增速快于期交增速，负债结构持续优化；新业务价值同比+25.1%（24H同比+18.6%，增速提升6.5Pct）。
    公司人力企稳回升，24Q3公司总销售人力69.4万人（24H为68.5万人），个险销售人力64.1万人（24H为62.9万人）；个险渠道月人均首年期交保费同比上升17.7%，队伍产能在高基数基础上稳步增长。
    投资建议：在资本市场高质量发展和长期“耐心资本”持续入市的新阶段，资本市场上行可期。公司金融资产的入账方式中，FVTPL（公允价值变动计入损益）型资产占比行业内较高，权益资产上涨带来的利润弹性体现将更为明显。我们调整2024-2026归母净利润至1143亿元、1226亿元及1288亿元，同比+441.2%、7.3%及5.1%（新会计准则下，同比+147%、7.3%及5.1%）。未来重点关注指数涨幅、长债收益率和负债端分红险的销售情况。
    风险提示：资本市场持续波动；长端利率持续下行；负债端表现不及预期

三季度现金流出收窄，投资运营订单持续压降

中国铁建(601186)
    业绩延续承压，关注中长期投资价值
    公司24Q1-3实现营业收入7581.25亿元，同比-5.99%，实现归母净利润156.95亿元，同比-19.18%，扣非归母净利润147.76亿元，同比-19.84%，其中Q3单季度实现营收2419.88亿元，同比-8.82%，归母净利润37.93亿元，同比-34.27%，扣非归母净利润36.25亿元，同比-34.52%，三季度收入利润均有所承压，且财务费用显著提升侵蚀了较多利润，使得利润降幅大于收入降幅。截至24Q3末，公司在手未完工合同额为70873.74亿元，同比+5.94%，约为23年营收规模的6.23倍，在财政刺激预期升温背景下，关注后续公司订单结转速度和四季度业绩的边际改善。考虑到前三季度业绩不及我们此前预期，我们下调公司24-26年归母净利润的预测至219、220、222亿元（前值为273、285、298亿元），截至10月31日收盘，公司股息率（TTM）为3.9%，建议关注后续公司降本增效提质措施对报表质量的改善效果，维持“买入”评级。
    工程地产持续承压，水利水运、矿山开采高景气
    订单角度，24Q1-3公司新签14734.27亿元，同比-17.51%，其中工程承包、投资运营、绿色环保、设计咨询、工业制造、物资物流分别新签10407、729、1252、139、238、1182亿元，同比分别-13.8%、-65.6%、+43.1%、-27.5%、+9.5%、-17.9%，投资运营类订单快速下降，主要由于PPP项目招标总量减少，公司加快了绿色转型步伐，绿色环保类订单高增。细分来看，水利水运、矿山开采订单快速提升，同比分别+38.6%、+307.6%，其余铁路、公路、城市轨道、房建、市政、机场、电力工程订单均有所下滑，同比分别-6.4%、-59.0%、-2.5%、-17.9%、-28.9%、-42.6%、-9.3%。地产业务方面，24Q1-3公司新签地产开发合同613.45亿元，同比-19.0%，签约销售合同额597.9亿元，同比-20.0%，新增土地储备同比下滑近40%，公司拿地节奏放缓，预计后续地产业务或延续承压态势。分地区看，24Q1-3公司境内/境外新签订单分别为13681.3、1052.9亿元，同比分别-18.03%、-10.12%。
    Q3现金流净流出收窄，财务费用侵蚀较多利润
    公司24Q1-3毛利率为9.2%，同比-0.01pct，Q3单季度毛利率为9.24%，同比-0.45pct。24Q1-3公司期间费用率为5.33%，同比+0.63pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.03、+0.01、+0.17、+0.48pct，Q3单季度财务费用绝对值达到31.09亿元，同比增加21.2亿元，侵蚀了较多利润。24Q1-3公司合计计提了26.59亿元的资产及信用减值损失，同比少计提损失12.11亿元。综合影响下24Q1-3净利率为2.63%，同比-0.27pct。现金流方面，24Q1-3公司CFO净额为-890.18亿元，同比多流出458.35亿元，Q3单季度净流出同比收窄165.0亿元。24Q1-3收现比、付现比同比分别-3.41pct、+1.06pct至100.6%、111.2%。
    风险提示：基建投资增速不及预期、工程订单结转不及预期、海外需求修复低于预期、央企项目拓展受限致优势弱化。

Q3归母增速超15%，投建营一体化下整体稳健经营

北方国际(000065)
    Q3焦煤价格持续下行公司归母增速仍超15%，维持“买入”评级24Q1-3公司实现营收141.22亿，同比-3.48%，归母净利润7.58亿，同比+9.7%，扣非归母净利润7.44亿，同比+5.17%。其中，单24Q3实现营收37.07亿，同比-12.32%，归母净利润2.18亿，同比+15.9%，扣非归母净利润2.16亿，同比+5.13%。三季度营收增速与利润增速不匹配或因焦煤价格持续下行所致。目前，公司主要运营项目正常运营，经营稳中向好。孟加拉燃煤电站项目预计将于今年下半年完工，25年会为公司带来运营收益，继续看好公司中长期发展前景，我们下调24-26年公司归母净利润为9.9/11.5/13.8亿元（前值10.3、11.9、13.9亿元），维持“买入”评级。
    盈利能力同比改善，汇兑收益减少致财务费用大幅增长
    24Q1-3公司毛利率为11.7%，同比+1.58pct，其中，Q1/Q2/Q3毛利率分别为9.62%/10.52%/16.23%，同比分别-3.23/4.27/4.07pct。24Q1-3公司期间费用率5.29%，同比+2.47pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.55%/2.01%/0.35%/0.38%，同比分别+0.14/+0.48/0/+1.86pct。Q1-3财务费用同比增长2.7亿至0.53亿元，主要由于汇率变动导致的汇兑收益较上年同期减少导致。前三季度资产及信用减值合计计提0.42亿，同比少计提约1亿，综合影响下公司净利率为5.59%，同比+0.44pct，其中，单Q3净利率增长0.35pct至5.7%。24Q1-3公司CFO净额为-4.57亿，同比多流出2.08亿元，收、付现比分别为100.56%、108.82%，同比分别变动+4.65pct、+6.07pct。
    在运营项目稳中向好，在建项目稳步推进
    24Q3公司新签合同0.6亿美元，同比+4650%，截至24Q3公司已生效正在执行项目合同额为59.4亿美元，较去年同期下滑19.4%。运营项目情况：1）蒙古矿山一体化项目：24M1-9完成采矿量3336万方（23年全年采矿4300万方），运输量428万吨，过货量485万吨，焦煤销售量404万吨（23年全年销售531万吨）；2）克罗地亚风电项目：24M1-9发电2.68亿度，23年全年发电4.6亿，24M1-9发电量占23年全年的58%；3）孟加拉博杜阿卡利燃煤电站：项目施工未受影响，仍按计划推进，预计将于24年内建成、25年一季度投入运营。
    风险提示：项目进度不及预期、汇率波动风险、电价波动风险、海外经营风险

24年三季报业绩点评：自营弹性充分释放带动净利润增速转正

国泰君安(601211)
    【24年前三季度业绩超预期增长，自营业务盈利凸显】
    国泰君安Q3单季/2024年前三季度实现调整后营收93/227亿元，同比+33.2%/+3.1%；分别实现归母净利润45/95亿元，同比+56.2%/+10.4％。自营业务收入的强势增长为整体业绩贡献主要增量，24Q3单季：经纪/投行/资管/自营/信用营收同比增速分别为-14.0%/-43.0%/-9.1%/+127.8%/+662.3%。24年前三季度：经纪/投行/资管/自营/信用同比增速分别为-12.7%/-32.3%/-8.4%/+38.5%/-2.5%。ROE为8.0%，较去年同期+0.5Pct；杠杆率小幅下滑至4.45x。
    【资本市场回暖，自营业务收入大幅上涨增厚利润】
    自营业务方面，公司24Q3单季/前三季度实现自营业务收入分别为57.8/107.2亿元，分别同比+127.8%/+38.5%，24年Q3自营营收高增带动前三季度自营业务收入实现大幅正增长；24年前三季度自营金融资产规模为4392亿，较去年同期+1.3%，9月底资本市场大幅回暖，24Q3上证指数/沪深300区间涨幅分别高达12.4%/16.1%，24年前三季度公允价值变动由损益转为正向收益至45亿元，市场回暖致投资收益率上行至2.44%，较去年同期+0.66Pct，整体表现大超预期为增厚业绩的主要推动力。
    【市场交投清淡叠加监管政策趋严，致手续费业务收入略有承压】
    1）经纪业务：公司24年前三季度实现经纪业务收入44.5亿元，同比-12.7%，经纪业务收入下滑的主因系资本市场活跃度低迷，市场交投清淡，24年前三季度累计股基日均成交额为9210亿元，较去年同期同比-8.6%，其中第三季度累计股基日均成交额仅为8046亿元，较23年同期同比-12.3%。
    2）投行业务：公司24年前三季度实现投行业务收入18.0亿元，同比-32.3%，监管政策收紧IPO和再融资致公司投行业务开展较为受限，证券承销规模萎缩，IPO/再融资规模分别为30.3/82.6亿元，分别同比-88.7%/-19.5%，拖累公司投行业务收入。
    3）资管业务：公司24年前三季度实现资管业务收入28.6亿元，同比-8.4%，资管业务收入小幅下滑的主因系受到公募基金降费的影响。1）从规模角度来看，非货公募管理规模扩大，控股的国泰君安资管非货保有规模408亿，同比+31.4%；参股的华安基金（持股51.0%）非货保有规模3560亿，同比+9.9%；两家合计非货保有规模为2224亿元，同比+13.3%。2）从收入的角度来看，非货公募规模虽有所扩大，但受到公募基金降费的影响，资管业务收入略有承压。
    【在暂停转融券业务的严监管下，信用业务韧性较强】
    信用业务：公司24年前三季度实现信用业务收入15.7亿元，同比-2.5%，其中24年Q3单季实现信用业务收入5.2亿元，同比+662.3%；在暂停转融券业务的严监管政策下，24年前三季度融资融券余额出现下滑，截止于24年9月底的融资融券余额为14401亿元，较去年同期-9.5%，其中融资/融券余额分别为14307/95亿元，较去年同期分别-5.2%/-88.3%，但公司三季度融资融券利息收入逆势上涨凸显韧性。
    投资建议：我们认为，公司当前已经公布同海通证券换股吸收合并的重组预案，看好未来公司作为上海地区旗舰券商的发展前景。未来公司经纪和两融业务将持续受益于市场交投活跃度的持续放大，叠加新创设的资本市场工具互换便利将改善券商自营业务弹性，看好公司净利润在牛市情景下的持续释放。根据最新披露财务数据更新24/25/26年盈利预测，归母净利润24/25/26年原预测值为106/116/128亿元，未来资本市场活跃度有望提升叠加互换便利加杠杆逻辑释放净利润空间，现24/25/26年调整为110/152/157亿元，预计24-26归母净利润同比增速+17.2%/+38.1%/+3.5%，维持“买入”评级。
    风险提示：资本市场表现不及预期；兼并重组后业务开展存在不确定性；监管政策发生变化。

检修拖累业绩，不改稳健成长趋势

宝丰能源(600989)
    2024年三季度公司实现归母净利润12.32亿，同比-24.6%
    2024年前三季度公司实现营业收入242.75亿元，同比+18.99%；实现归母净利润45.37亿，同比+16.6%；扣非归母净利润49.06亿元，同比+18.35%。其中Q3实现归母净利润12.32亿元，同比-24.6%，环比-35%。
    烯烃/焦炭价格回落，检修导致产量下降
    销量方面：因公司三季度多套装置检修一个月左右，Q3聚乙烯/聚丙烯/EVA销量25.05/25.21/2.6万吨，环比-10%/-17%/-55%，其中聚乙烯/聚丙烯销量同比+28%/+53%。焦炭销量177.07万吨，环比-1%，同比持平。
    煤价企稳，烯烃价差收窄：2024年Q3，内蒙古东胜坑口煤均价654元/吨，环比+2元/吨；PE/PP均价8947/7929元/吨，环比-1.1%/-0.6%，烯烃价差有所收窄；焦化板块来看，焦煤焦炭市场价出现一定回落，参考市场价Q3焦煤/焦炭均价1453/1688元/吨，环比-7%/-7.5%。
    内蒙项目投产在即，新疆基地再造成长曲线
    内蒙项目顺利推进：7月1日动力装置1#锅炉顺利点火，完成了内蒙项目试车工作首个重大节点；10月14日，举行烯烃装置首中交，随着项目投产，宝丰能源烯烃总产能将提升至520万吨/年，跃居全球煤制烯烃行业龙头地位。
    新疆基地再造成长曲线：7月30日，新疆宝丰煤基新材料项目进行环评公示，项目包含4×100万吨/年甲醇制烯烃，3×65万吨/年PP、3×65万吨/年PE、25万吨/年1-丁烯、3万吨/年超高分子量聚乙烯，25万吨/年EVA、5万吨/年MMA/PMMA等。新疆地区由于运力限制，煤价低廉，根据我们前期的不完全估算，新疆基地较宁夏有望实现1500元/吨左右的净利润优势。
    盈利预测与估值：受三季度检修及焦煤/焦炭价格有所回落的影响，下调公司2024年归母净利润预测至72亿，维持公司2025/2026年归母净利润预测140/150亿元，2024年10月30日市值对应PE分别为16/8/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：安全生产风险，产品和原料价格波动风险，行业竞争加剧风险，项目进展不及预期的风险，测算主观性风险

电解液海外订单丰富，含氟化学品出货稳步增长

新宙邦(300037)
    事件
    2024年10月28日，公司发布2024年三季度报告，2024年1-9月公司实现营业收入56.67亿元，同比增长1.51%，实现归母净利润7.01亿元，同比下滑12.00%，实现扣非归母净利润7.06亿元，同比下滑5.16%；其中2024Q3公司实现营业收入20.85亿元，同比下滑3.02%，实现归母净利润2.86亿元，同比增长1.89%，实现扣非归母净利润2.75亿元，同比增长3.61%，2024三季度单季利润增速自2022Q4以来恢复正增长，实现明显修复。
    电解液海外订单稳定增长，波兰工厂实现盈利
    自2023年公司波兰项目一期4万吨电解液投产以来，当前生产经营状况稳定且已实现单季度盈利，进入2024H2，公司通过波兰工厂开始向美国客户交付锂离子电池电解液产品，客户订单稳定，现有产能可以有效满足欧洲和美国客户需求。凭借优异的产品品质、及时的交付保障能力、持续创新研发能力，公司已与众多知名海外电池客户等签订了长期供应协议，已披露的海外订单金额约32亿美元。同时公司在美国俄亥俄州和路易斯安那州筹划建设电池化学品项目，并获得当地政府的税收减免，公司电解液海外布局领先行业。
    氟化液出货稳步增长，海德福项目进展顺利
    公司有机氟化学品业务抓住市场发展机遇，按照“生产一代+研发一代+储备一代”的经营策略不断完善产品种类，目前公司一代产品市场份额稳定，二代产品市场需求旺盛销售高速增长，三代产品市场推广初见成效。作为公司氟化工业务的明星产品，氟化液获得客户高度认可，实现出货量稳步增长。海德福项目进展顺利，自试产以来产能逐步提升，主要产品六氟丙烯生产线已顺利投产，聚四氟乙烯等其他产品产能也在逐步爬升，陆续开展客户认证过程。此外，海斯福二期已全面投产，客户认证工作基本于2024年完成，预计明年将继续保持增长势头。
    盈利预测：
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.76亿元、15.32亿元、18.14亿元，同比分别+16.32%、+30.22%、+18.42%，对应PE分别为25倍、19倍、16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    市场竞争的风险、原材料价格波动风险、安全生产与生态环境保护风险、国际化进程及贸易摩擦加剧的风险、法规性风险、新产品和新技术迭代风险。

AI持续带动收入快速增长，看好GB200服务器放量业绩弹性

工业富联(601138)
    事件：公司发布2024年三季报，2024Q3分别实现营收1702.82亿元，yoy+39.53%，实现归母净利润为64亿元，yoy+1.24%，实现扣非归母净利润为62亿元，yoy+3.4%。
    点评：AI持续带动收入快速增长，利润增速主要受到汇兑影响。24Q1-3公司云计算业务整体营业收入同比增长71%，其中，AI服务器营业收入较上年增长228%，占整体服务器营收比重提升至45%，24Q3单季度AI服务器占整体服务器营业收入比重提升至48%，占比持续逐季提升，呈现一季优于一季趋势。通用服务器出货亦持续回温，2024Q1-3营业收入同比增长22%；云服务商2024Q1-3营业收入同比增长76%，营业收入比重为46%。网络通讯业务增长主要来自于400/800G交换机、WiFi及SmartNIC/DPU板卡。其中数据中心400/800G高速交换机2024年第三季度单季度营业收入同比增长128%，环比增长亦达27%；相关业务2024年前三季度营业收入较上年增长近60%。SmartNIC/DPU等板卡2024年前三季度营业收入同比增长200%。24Q3单季度销售毛利率为7%，主要受产品结构变化影响。24Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为0.2%/0.6%/1.3%/0.6%，yoy-0.1pct/-0.3pct/-1.0pct/+0.4pct，整体费用率有所下滑，财务费用受汇兑损失影响有所增长。若扣除汇兑影响，则归母净利润同比增长11%。
    Blackwell需求旺盛，看好GB200服务器放量对25年业绩拉动。英伟达CEO黄仁勋表示Blackwell需求很疯狂，AI算力芯片需求大，母公司鸿海表示GB200服务器的发货“略有推迟”，公司计划其将在24Q4晚些时候开始发货，而不是24Q4初。公司能够提供支持英伟达GB200芯片的基础设施，包括先进液冷和散热技术，以及AI的关键零件、服务器与机柜、AI数据中心等，看好公司发挥垂直整合优势在机架级解决方案中进一步提升竞争力和市场份额。鸿海正在墨西哥打造全球最大的GB200伺服器生产基地，全球化运营能力和积极产能扩张有望带动公司服务器增长提速。
    北美云厂商投资力度不减，持续看好公司在AI领域的核心卡位：
    云计算业务：1）行业层面：随着全球经济景气回温，据市场研究机构IDC预测，2024年全球云服务商资本支出将大幅增加，尤其在AI资本支出方面将维持近一倍的成长，且AI占整体资本支出的比例将由原先的25%提高至39%。全球前四大云服务商在2024年的资本支出皆有两位数以上成长；2）云服务业务：持续受益于服务器白牌化+公司份额领先（云计算服务器出货量持续全球第一，主要客户涵盖北美前三大CSP服务商+国内头部CSP服务商及互联网应用服务企业）+一条龙服务优势明显（产品设计、技术开发、关键零组件、系统组建、运筹管理到弹性调配交付），云服务占比进一步提升，23年云服务商产品在云计算收入中占比快速提升，23年占比近五成；3）AI服务器业务：持续受益于ChatGPT等新兴AI产品对算力、带宽、GPU、高容量储存、先进散热与节能需求激增+绑定行业头部客户（多年来一直是数家第一梯队云服务商AI服务器（加速器）与AI存储器供应商）+产品持续迭代具备技术领先性（相关AI服务器、AI存储器产品持续迭代已开发至第四代），23年云计算产品中占比提升至约30%；
    网络通信业务：1）行业层面：数据流量增长，高带宽业务的开展和部署对网络设备要求增多。根据IDC数据，2023年交换机市场规模为446亿美元，较上年成长21%。；2）网络设备：持续受益于企业数字化基础设施建设升级和云端应用快速增长+企业网络设备拥有占全球市场份额超75%以上的领先客户群体，23年路由器业务同比实现双位数成长，200G、400G交换机出货显著提升，800G交换机也已进入NPI阶段，预计24年可贡献营收。
    投资建议：考虑到公司三季度业绩受汇兑影响和前三季度毛利率表现，将公司24年归母净利润从250亿下调至235亿，考虑到25年GB200放量弹性及公司卡位，将25/26年归母净利润从300/352亿上调至330/392亿，维持“买入”评级。
    风险提示：AI服务器需求不及预期、AI盈利能力不及预期、智能手机销量不及预期、行业竞争加剧

新华保险24Q3业绩点评：股债双牛带动投资端利润弹性释放，不应忽视负债端亮眼表现

新华保险(601336)
    事件：公司24Q3单季度实现归母净利润96.0亿元，同比扭亏（23年同期-4.4亿元）；24年前三季度实现归母净利润206.8亿元，同比+117%。投资端：股债双牛推动公司投资收益率边际大幅改善，贡献最大业绩增量。截至24Q3，公司年化总投资收益率6.8%（较23年同期+4.5Pct），年化综合投资收益率8.1%（较23年同期+5.1Pct）。公司投资收益+利息收入+公允价值变动损益合计706.3亿元，较23年同期大幅提升233.5%。预计24年年内债券价格持续上涨和9月末权益市场的大幅上涨是投资端大幅改善的主因。
    保费收入及新业务价值：负债端持续高质量发展，新业务价值增速表现亮眼。
    24年前三季度，长期险首年期交保费收入247.5亿元，同比+12.3%（24H同比-11.4%，增速提升23.7Pct），Q3单季改善显著；其中十年期及以上期交保费收入30.8亿元，同比+21.3%（24H同比+16.3%，增速提升5.0Pct），十年期业务带动负债端结构持续改善；新业务价值同比增长79.2%（24H同比+57.7%，增速提升21.5Pct），价值增速领先保费增速，负债端实现高质量发展。
    1）个险渠道：长期险首年期交保费119.8亿元，同比+18.8%，增速较24H提升14.7%。三季度绩优人力规模同比提升，人均产能大幅增长；2）银保渠道：长期险首年期交保费126.6亿元，同比+6.3%，银保期交增速转正（24H增速为-24.9%），是前三季度公司整体期交保费增速转正的主因；趸交规模88.9亿，同比-46%。公司三季度探索分红型产品销售，逐步丰富多元化产品供给。
    投资建议：若未来权益市场上行有望带动公司投资端弹性进一步释放，公司金融资产配置结构中，FVTPL（公允价值变动计入损益）型资产占比行业内较高，弹性体现或将更为明显。当前公司估值0.6xPEV，看好未来进一步估值修复空间。未来重点关注指数涨幅、长债收益率和负债端分红险的销售情况。
    风险提示：资本市场持续波动；长端利率持续下行；负债端表现不及预期

旺季业绩快速释放

昂立教育(600661)
    公司发布三季报
    公司24Q3收入4亿同增31%，归母0.36亿同增70%；24Q1-3收入9.7亿同增35%，归母0.2亿同增122%。
    24Q1-3公司毛利率44.1%同减1.7pct；净利率2%同增约14pct。
    教育资源及产品品类丰富
    公司具有开展各类教育服务业务的扎实基础，构建丰富教育服务产品矩阵，面向C端用户提供完善的覆盖幼儿段至成人全年龄段的教育服务的产品体系，满足不同类型、不同年龄段学员的多元化学习需求；面向B端学校、机构等提供优质的教学课程、教学人才及服务、整体运营服务等业务，赋能B端学校及机构等提升教学服务品质。
    教学中心管理日益成熟
    公司统筹推进线下网点布局，拥有遍布上海核心区域的学习中心网络，持续根据市场需求拓展校区，完善线下网络，满足更多用户的需求。同时公司进一步推进校区产品综合化及环创升级，为学员提供更加多元、优质的学习体验和教学服务，有效保证教学质量。
    迭代升级和创新能力显现
    公司在四十年发展历程中持续跟进市场变化，升级业务和产品体系，以满足不断变化的客户需求。公司创新思维一直贯穿业务模式创新、管理创新、课程创新、教学创新、组织创新等多个方面。特别是近几年来，公司加快非学科产品创新研发，并持续迭代布局OMO产品，持续关注人工智能科技在教育领域的应用与发展。公司日积月累形成的产品研发能力、管理能力、创新能力和应变能力，正不断锻造公司持续稳定经营的核心竞争力。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    通常教培机构具备较强规模效应，伴随收入体量成长，我们预计后续盈利能力将逐步释放；基于24Q1-3业绩表现，今年股权激励费用、新开店爬坡等因素，我们调整盈利预测，预计24-26年EPS分别为0.12、0.58以及0.78元（原值0.23、0.59以及0.76元）；PE分别为124X、25X以及19X。
    风险提示：行业竞争风险加剧；招生不及预期；关键人才流失风险。

业绩以稳步增长度过行业底部，Q4迎以旧换新拉动

格力电器(000651)
    事件：公司2024年前三季度实现营业收入1474.16亿元，同比-5.39%，归母净利润219.61亿元，同比+9.3%；其中2024Q3实现营业收入471.3亿元，同比-15.87%，归母净利润78.25亿元，同比+5.47%。
    收入下降主要来自业务结构调整，3Q空调出货亦有需求压力但以旧换新或将带动四季度出货
    分业务看，公司24年前三季度主营业务收入为1322亿元同比增长2.9%，其他业务收入为145.2亿元同比下降45.3%（连续三年收缩）。其中24Q3核心主营收入同比-10%，收入占比第二大的其他业务收入同比-48%。我们认为主要由于二季度较差的零售，可能使得经销商在开盘补库上较为谨慎；与去年同期大旺季相比，本年开盘后经销商补库意愿较弱，可能使公司在Q3实际出货水平较弱。随着Q4以旧换新在全国范围落地，公司出货和终端销售呈现环比改善。根据奥维数据显示，24W40-42（9/30-10/20）格力空调线上/下销额同比+129%/+175%，后续随着双十一大促的平台折扣叠加国补，Q4收入业绩或有一定保障。
    收入业绩蓄水池基本保持稳定
    其他流动负债：24年前三季度其他流动负债为617.52亿元，同比-1.6%，环比-0.76%。
    合同负债：24年前三季度合同负债为108.76亿元，同比-54.1%，环比-22.9%。合同负债和其他流动负债延续24H1中报趋势。公司近年来线上电商业务收入占比的提升也将使合同负债有所减少。其他流动负债同环比变化不大，公司蓄水池基本保持稳定。
    销售费用率：24年前三季度公司销售费用率为6.9%，同比-1.6pct，渠道变革全国推广可能收到一定成效，费用率同比显著降低。
    存货：24年前三季度公司存货为253.37亿元，同比-24.6%。参考历史存货情况，24Q1/24H1存货同比分别为-15.6%/-23.2%，存货持续下降。
    所得税：24Q3营业利润同比增速10.18%，归母同比增速5.47%，差异主要受实际所得税率影响，24Q3实际所得税率提升6pct至21%。
    经营性现金流的变化
    24Q3经营活动产生的现金流量净额为75.9亿元，同比-13.1%，环比-5.86%。从销售商品、提供劳务收到的现金情况看，24Q3为386.02亿元，同比-12.5%，收到的现金规模与收入相匹配。
    投资建议：Q3为国内白电行业短期内压力较大时刻，公司在出货端保持稳健，四季度随着以旧换新推进，国内空调行业零售增速显著提升，公司空调业务亦有望迎来拐点。根据公司的三季报，我们适当下调了其他业务的收入增速，我们预计24-26年公司归母净利润分别为310/329/347亿元（前值313/332/352亿元），对应PE为7.9x/7.4x/7.0x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济增速放缓；房地产恢复不及预期；原材料价格波动风险；公司运营风险。

外销或保持高增，静待以旧换新拉动Q4内销

海信家电(000921)
    事件：公司2024年前三季度实现营业收入705.79亿元，同比+8.75%，归母净利润27.93亿元，同比+15.13%；其中2024Q3实现营业收入219.37亿元，同比-0.08%，归母净利润7.77亿元，同比-16.29%。
    预计外销保持高增，静待Q4政策带动内需好转
    收入端，我们预计公司延续24H1的趋势，外销或保持较快增长，内销表现相对较弱。根据奥维数据显示，24W40-42（9/30-10/20）线上/线下海信空调销额同比+103%/+181%，冰箱销额同比+155%/+120%，洗衣机销额同比+72%/+124%。国内随着双十一大促叠加以旧换新国补的落地，内销同比显著改善，内销或有望环比向好。
    内外销收入占比变化影响整体毛利率水平
    2024年前三季度公司毛利率为21.12%，同比-0.98pct，净利率为5.9%，同比-0.2pct；其中2024Q3毛利率为20.76%，同比-2.45pct，净利率为5.18%，同比-1.54pct。参考24H1的情况，内销毛利率高于外销，Q3毛利率同比下降我们预计是内外销收入结构的影响，外销毛利率较低，海外增速快带来整体毛利率变化。
    销售费用率同比下降
    公司2024年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为10.14%、2.52%、3.49%、-0.02%，同比-0.59、+0.09、+0.54、+0.46pct；其中24Q3季度销售、管理、研发、财务费用率分别为10%、2.64%、3.75%、0.42%，同比-1.25、+0.14、+0.68、+0.52pct。公司销售费用率显著下降，降本增效成效显现。
    投资建议：公司是央空领域龙头企业，在经营改善背景下央空及白电业务盈利能力持续提升，且后续外销自有品牌收入占比有望不断提升，贡献营收增长。根据三季报的情况，预计24-26年归母净利润为33.9/39/44.7亿，对应PE为11.4x/10.0x/8.7x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济尤其房地产市场波动风险；市场竞争风险；外销进展不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率变动风险；三电整合进度不及预期风险；员工持股计划实际落地不及预期的风险。

内销表现较好，产品结构改变+加大品牌投入带来利润率降低

石头科技(688169)
    事件：公司2024年前三季度实现营业收入70.07亿元，同比+23.17%，归母净利润14.72亿元，同比+8.22%；其中2024Q3实现营业收入25.91亿元，同比+11.91%，归母净利润3.51亿元，同比-43.4%。
    内销表现较好，外销增速或有所放缓
    分区域看，Q3内销表现较好。根据奥维数据显示，24Q3石头线上扫地机销售同比+42%，内销实现快速增长。综合整体收入增速看，我们预计公司外销增速有所放缓。根据奥维数据显示，24W40-42（9/30-10/20）线上石头扫地机销售同比+1243%，同比大幅提升，随着Q4大促叠加国补落地，预计内销增速有望继续向好。
    性价比机型占比提升，均价同比下降带来毛利率下降
    2024年前三季度公司毛利率为53.86%，同比-0.48pct，净利率为21.01%，同比-2.9pct；其中2024Q3毛利率为53.95%，同比-5.16pct，净利率为13.57%，同比-13.26pct。公司价格扩张，产品定价更有性价比使毛利率同比有所下降。根据奥维数据显示，24年前三季度石头国内线上3000-3500元价格段市占率同比显著下降，2500-3000元价格段市占率明显提升，我们预计公司价格带的扩张及成交机型占比的改变或将致使公司毛利率同比下降。
    公司加大品牌费用投入
    公司2024年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为22.31%、3.33%、9.14%、-1.65%，同比+2.63、+0.32、+1.26、+0.3pct；其中24Q3季度销售、管理、研发、财务费用率分别为26.18%、3.8%、8.9%、-0.49%，同比+6.85、+1.16、+1.92、+0.64pct。公司加大品牌投入，由于在海内外市场拓展且推出多款新品，相关销售费用、研发费用投入有所增长。
    投资建议：公司产品凭借突出的产品性能和技术优势，内外销收入实现较快增长。同时产品价位段及渠道布局的进一步完善，推动了公司经营业绩和盈利能力的提升。根据公司三季报的情况，我们适当下调了外销增速和毛利率，预计24-26年公司归母净利润为21.8/24.1/26.4亿元（前值26/31.2/36.2亿元），对应动态PE为19.9x/18.1x/16.5x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨的风险；自有品牌增长不及预期；海外市场扩张不及预期；宏观经济环境变化导致市场需求不及预期等。

传统玻璃/纯碱盈利承压，期待新材料板块放量

金晶科技(600586)
    公司三季度实现归母净利润0.22亿元，同比下滑86.27%
    公司发布24年三季报，前三季度实现收入50.6亿，同比下滑12.8%，实现归母净利润3.0亿元，同比下滑29.74%，扣非归母净利润2.8亿元，同比下滑33.17%，其中Q3单季度实现收入15.12亿元，同比下滑27.66%，归母净利润0.22亿元，同比下滑86.27%，扣非归母净利润0.22亿元，同比下滑86.62%。
    玻璃纯碱价格下滑，利润短期承压
    1）玻璃板块：根据卓创咨询，Q3公司5mm普白浮法玻璃出厂价约76.5元/重箱，同比/环比分别-31.3%/-15.0%，超白浮法玻璃出厂价约169元/重箱，同比/环比均小幅下滑。1-9月商品房竣工面积同比下滑24.4%，受终端需求下滑影响，价格有所承压。截至9月末生产商库存约6381万重箱，同比高2399万重箱，10月份受到政策催化预期好转影响，价格略有好转，带动中下游及期现商补库需求释放，生产商库存压力得到部分缓解，近期部分产线有检修停产计划，供应端总量或将减少，对玻璃价格形成支撑。公司玻璃板块产品结构优势明显，上半年宁夏基地、马来西亚基地利润增长显著，TCO玻璃方面继续推进海外客户业务进展。2）纯碱板块：我们测算Q3华东重碱均价约1860元/吨，同比/环比分别下滑26.3%/15.7%，预计公司Q3纯碱板块利润贡献环比亦有所下滑。
    Q3毛利率降幅较大，费用率整体稳定
    公司前三季度整体毛利率17.87%，同比下滑0.29pct，其中Q3单季度毛利率12.64%，同比/环比分别下滑7.82/5.54pct。Q3公司整体费用率10.0%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.02/-0.60/+0.74/+0.25pct，费用端整体相对稳定，最终实现Q3扣非归母净利率1.5%，同比/环比-6.6/-4.0pct。
    期待TCO放量，维持“买入”评级
    公司具备纯碱-玻璃产业链一体化优势，通过产品结构调整，不断增强盈利能力，随着国内钙钛矿产业化推进以及海外客户业务合作的推动，TCO玻璃有望逐步放量，我们继续看好公司中长期成长性。考虑到玻璃及纯碱价格下降，下调公司24-26年归母净利润预测3.3/5.2/6.6亿元（前值5.0/7.0/8.6亿元），参考可比公司，给予25年24倍目标PE，对应目标价8.77元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，生产成本大幅上涨、公司经营和财务风险等。

毛利率下滑利润短暂承压，现金流明显改善

隧道股份(600820)
    收入、利润短暂小幅承压，看好公司中长期成长能力
    24Q1-3公司实现收入428.88亿，同比-8.57%，归母、扣非净利润为14.99、12.98亿，同比+0.35%、-8.53%；非经常性损益为2.01亿，同比增加1.26亿元，主要为资产处置收益0.83亿以及政府补助0.52亿，金融资产和负债的公允价值变动及处置损益1.3亿。Q3单季实现收入148.54亿，同比-23.18%，归母、扣非净利润为7.14、6.19亿，同比分别-0.12%、-11.08%，扣非利润略有承压主要系公司毛利率同比下滑，费用率有所提升。
    新签订单稳步增长，数字业务订单稳步推进
    公司前三季度新签订单657.05亿元，同比+9.46%，Q3新签195.79亿元，同比+10.35%。前三季度的轨道交通、市政工程、能源工程、道路工程、房建新签合同额分别为106.59、212.06、79.03、65.39、64.19亿元，同比-21.00%、+43.16%、+4.41%、+52.16%、-17.01%，市政与道路工程类订单增速较快，订单结构持续优化，数字业务新签4.53亿，Q3单季新签2.22亿，数字业务稳步推进，公司积累较多的基础设施运营数据，有望较好受益于车路协同和无人驾驶的快速发展。上海市内/上海市外新签订单289.07/251.80亿元，同比分别为+11.11%/+3.70%。
    Q3毛利率有所承压，投资收益增厚利润
    24年前三季度公司综合毛利率为11.65%，同比-0.22pct，Q3单季毛利率为5.43%，同比-6.59pct。24Q1-3期间费用率小幅上行1.02pct至10.35%，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.01%、3.17%、4.40%、2.77%，分别同比-0.00pct、+0.19pct、+0.50pct、+0.33pct。资产及信用减值损失为1.55亿，较去年同期减少1.62亿，投资收益为15.90亿，同比增加4.33亿，公允价值变动损失同比减少1.05亿，综合影响下公司净利率为3.77%，同比+0.36pct，Q3单季净利率提升2.00pct至5.19%。24Q1-3公司CFO净额为23.92亿，同比多流出20.25亿；收、付现比分别为105.09%、96.83%，分别变动+5.10pct、-4.21pct，Q3单季经营性现金净流入61.6亿，同比多流入52.7亿，现金流明显改善。
    高分红基建施工地方国企，维持“买入”评级
    公司作为高分红低估值地方国企，交通类数据要素价值值得重视。考虑到24年前三季度公司业绩有一定承压，略下调公司盈利预测，预计24-26年公司归母净利润30、33、37亿（前值32.4、35.9、39.9亿元），对应PE为7.1、6.45、5.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、项目推进不及预期。

公司利润降幅收窄，信创+AI竞争力持续提升

恒生电子(600570)
    事项：
    公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入41.88亿元，同比减少4.12%，实现归母净利润4.46亿元，同比减少26.57%。
    平安观点：
    收入端依旧承压，利润降幅收窄。2024年前三季度公司实现营业收入41.88亿元，同比减少4.12%（vsYoY+0.32%，24H1），市场需求放缓背景下，单季度Q3实现营收13.52亿元（YoY-12.26%），三季度收入增长承压。收入构成来看，财富科技服务收入（8.03亿元，YoY-20.32%）为收入下滑的主要影响因素，同时，运营与机构科技服务、资管科技服务分别实现收入7.86亿元（YoY-6.54%）、10.10亿元（YoY-3.40%）。而企金、保险核心与金融基础设施科技服务实现营收4.70亿元，同比增长16.74%，实现正增。此外，公司风险与平台科技服务、数据服务业务、创新业务收入分别同比减少2.77%、0.33%、0.01%，相对平稳。利润端，公司前三季度实现归母净利润4.46亿元，同比减少26.57%（vsYoY-93.3%，24H1），降幅有所收窄。
    毛利率同比下滑，期间费用率相对平稳。公司2024年前三季度毛利率为69.31%，较上年同期下降2.58pct。公司前三季度期间费用率为66.83%，相对平稳，较上年同期上升0.32pct，背后研发/销售费用率分别同比下降0.60pct/0.22pct至40.24%/11.98%，管理费用率同比提升0.95pct至14.71%。利润端来看，公司前三季度净利率为10.64%，较上年同期下降3.25pct。
    金融IT领先地位稳固，信创+AI竞争力持续提升。根据公司公众号“恒生电子股份有限公司”，信创方面，8月，公司与麒麟软件达成战略合作，目前公司已与华为、海光、麒麟软件、OceanBase、达梦、openEuler、openGauss等国内核心厂商以及研究单位建立良好合作。同月，公司多款核心业务产品通过证券基金行业信息技术创新应用基地全
    栈信创适配验证，包括：恒生LDP证券极速交易系统、恒生LDP极速行情系统、恒生财富投顾业务交易平台。恒生UF3.0融资融券系统在东方证券实现全客户切换，融资融券清算系统完成信创适配。AI方面，9月，公司发布智能投研平台全新升级版WarrenQ2.0，在Chat、ChatMiner、AI写作三大经典功能上提升整体的精准度和完成度，同时推出大模型赋能的会议助手、脱水研报、政策比对三大新功能。行业地位来看，IDC公布的2024年度全球金融科技排行榜Top100（IDC FinTechRankings Top100）榜单中，恒生电子位列第22名，为排名最高的亚洲企业。我们认为从中长期来看，金融信创进入深水区，公司作为金融IT领先企业仍然有望充分受益。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2024年三季报，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为15.13亿元（前值为15.30亿元）、17.67亿元（前值为18.01亿元）、21.33亿元（前值为21.76亿元），对应EPS分别为0.80元、0.93元、1.13元，对应10月31日收盘价的PE分别为33.6倍、28.7倍、23.8倍。公司始终保持市场和技术领先地位，积极推进金融信创适配，大模型等技术变革也将为公司带来业务重构的机会。此外，股权激励计划彰显管理层对于公司长期发展的信心。我们持续看好公司在金融IT领域领先地位的保持，以及在新一代核心交易系统、新一代投资交易系统等业务的发展突围，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）金融机构IT预算不及预期。金融机构IT投入对应公司订单来源，若客户IT预算增长疲弱，将拖累公司业绩。

公司事件点评报告：国际化布局趋于完善，营收利润保持增长

豪迈科技(002595)
    事件
    豪迈科技10月29日发布2024年前三季度业绩报告:2024年Q1-Q3实现营业收入63.65亿元(同比+20.05%)，归母净利润14.17亿元(同比+21.23%)，扣非归母净利润13.48亿元(同比+18.33%)。其中2024年Q3单季实现营业收入22.27亿元(同比+26.24%)，归母净利4.57亿元(同比+15.93%)，扣非归母净利润4.39亿元(同比+14.58%)。
    投资要点
    轮胎模具行业需求旺盛，公司产品充分受益
    随着轮胎行业以及新能源汽车行业的蓬勃发展，轮胎模具行业需求旺盛，公司轮胎模具产品充分受益。轮胎模具行业作为轮胎行业的上游企业，其需求量除了与轮胎的生产规模密切相关外，还受到轮胎规格、花纹等的更新换代速度的影响。随着汽车行业的快速发展，对轮胎的质量、性能、外观等方面的要求也越来越高，轮胎模具始终趋于快速迭代的进程，增加了市场对轮胎模具的需求量。在轮胎模具业务中，目前公司熟练掌握了电火花、雕刻、精铸铝三种模具加工技术，同时紧跟技术发展潮流，在模具制造过程中运用激光雕刻、3D打印等多种新工艺，公司产品竞争力持续提升。在轮胎行业整体趋势向好发展的背景下，公司轮胎模具产品凭借差异化竞争力有望实现营收进一步增长。
    国际化布局持续完善，海外业务表现亮眼
    公司积极推进海外产能建设，国际化布局不断趋于完善，海外业务表现亮眼。目前，公司已在美国、泰国、匈牙利、印度、巴西、越南、墨西哥、柬埔寨等地设立子公司，形成了较为完备的全球生产服务体系。就近建厂可以为客户提供更便捷和更快速的服务，同时提升公司的抗风险能力，助力公司产品在海外市场的渗透率不断提升。2024年H1公司海外营业收入18.26亿元(同比+13.20%)，海外业务毛利率为42.93%，较2023年同期增加0.34pct，比国内毛利率高16.11pct，海外业务实现营收利润双增长。后续公司将根据市场情况推进子公司的建设，海外业务有望保持增长趋势。
    持续加大研发投入，盈利能力稳步提升
    公司作为国家高新技术企业，十分注重研发创新，坚持以市场需求为导向，持续加大研发投入，助力公司产品竞争力提升。2024年Q1-Q3公司研发费用为3.29亿元，同比增长29.27%，占营业收入的5.17%，研发投入持续加大。目前已经取得了二百九十多项发明专利，并陆续推出高效节能模具、电加热硫化机及电加热模具等新技术新产品，在提高生产效率、降低人工成本的同时，大大提高了产品的竞争力。2024年Q1-Q3公司总体销售毛利率为34.94%(同比+0.92pct)，净利率为22.29%(同比+0.26pct)，盈利能力保持稳步提升。随着公司在研发方面的投入持续加大，公司有望通过产品竞争力进一步扩大市场份额。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为83.30、94.98、106.12亿元，EPS分别为2.39、2.70、3.07元，当前股价对应PE分别为19.0、16.8、14.8倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    经济环境风险；汇率波动风险；市场竞争风险；原材料价格波动风险；轮胎行业景气波动风险等。

公司事件点评报告：采浆和销售持续增长，经营效率不断提升

派林生物(000403)
    事件
    派斯双林生物制药股份发布2024年三季报：2024年前三季度实现营收18.90亿元，同比增长37.49%；实现归母净利润5.43亿元，同比增长66.38%；扣非归母净利润4.98亿元，同比增长84.71%；经营活动现金流净额2.28亿元，同比增长0.80%。
    单三季度：实现营收7.54亿元，同比增长13.27%，环比增长7.64%；实现归母净利润2.16亿元，同比增长17.86%，环比增长5.22%；扣非归母净利润2.02亿元，同比增长21.81%，环比增长6.66%。
    投资要点
    血浆采集和血制品销售持续增长
    2024年前三季度，公司实现归母净利润5.43亿元，同比增长66%，业绩增长主要由于原料血浆采集同比增长较好，血液制品市场销售需求景气，2024年前三季度公司可售产品数量和销量增加，主营业务收入较上年同期增长。浆站方面，公司持续深化与新疆德源战略合作，延长合作期限，不断提升供浆量；同时加快新浆站建设和挖潜老浆站采浆能力。2024年上半年公司采浆量约700吨，同比实现快速增长。公司重点保障国内市场供应及销售，静注人免疫球蛋白（pH4）持续供不应求，核心产品均实现较好增长。公司积极开展海外市场，实现巴基斯坦出口销售，推动海外业务长远稳健发展。
    经营效率不断提升，销售净利率增加
    公司深化经营改革，大力推动提质增效。2024年1-9月，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为9.98%、6.93%和2.43%，同比分别下降4.73pp、1.92pp和1.48pp。销售净利率显著提升，从2023年1-9月的23.70%增加至2024年1-9月的28.71%。
    盈利预测
    我们预测公司2024-2026年收入分别为29.42、33.82、38.39亿元，归母净利润分别为7.77、9.13、10.67亿元，EPS分别为1.06、1.25、1.46元，当前股价对应PE分别为21.1、18.0、15.4倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    浆站采浆、获批和建设不及预期；血制制品销售不及预期；行业政策风险。

公司事件点评报告：钾锂板块仍低迷，铜矿投资收益持续增长

藏格矿业(000408)
    事件
    藏格矿业发布2024年三季度报告：公司2024年第三季度实现营业收入5.62亿元，同比下降59.65%；归母净利润为5.71亿元，同比下降39.42%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5.69亿元，同比下降40.09%。
    前三季度公司实现营业收入23.24亿元，同比下降44.53%，归母净利润为18.68亿元，同比下降37.08%；扣除非经常性损益后的归母净利润为18.47亿元，同比下降37.38%。
    投资要点
    钾锂售价均有下滑，锂盐成本相对稳定
    （1）氯化钾：2024年前三季度产量为75.62万吨，同比-1.32%；销量为71.50万吨，同比-28.22%。分季度来看，Q1、Q2、Q3氯化钾产量分别为15.86、36.42、23.34万吨，其中Q3产量同比-0.98%，环比-35.91%。Q1、Q2、Q3氯化钾销量分别为13.96、40.05、17.49万吨，其中Q3销量同比-56.96%，环比-56.33%。
    售价及成本方面，2024年前三季度平均售价同比-15.40%，销售成本同比+16.84%。
    （2）碳酸锂：2024年前三季度产量为9277.5吨，同比+12.84%；销量为10210吨，同比+31.56%。分季度来看，Q1、Q2、Q3碳酸锂产量分别为2385.5、3423.5、3468.5吨，其中Q3产量同比-6.63%，环比+1.31%。Q1、Q2、Q3酸锂销量分别为3970、3660、2580吨，其中Q3销量同比-10.90%，环比-29.51%。
    售价及成本方面，2024年前三季度平均售价同比-63.73%，销售成本同比+2.39%。
    巨龙铜矿投资收益大幅提升，未来仍然可期
    2024年前三季度，巨龙铜业产铜12.20万吨，销量12.06吨，实现营业收入92.72亿元，净利润44.28亿元，公司取得投资收益13.63亿元，占公司归母净利润的72.96%，比上年同期增长33.88%。
    巨龙铜业持续扩大铜精矿产能，2024年2月22日，公司参股公司西藏巨龙铜矿二期改扩建工程项目获有关部门核准。达产后一二期合计年采选矿石量将超过1.1亿吨，年矿产铜将达30-35万吨。根据紫金矿业公告，巨龙铜矿二期将于2025年底建成投产。
    通过子公司增加国能矿业穿透持股，锂盐产能远期增量大。
    公司全资子公司藏格矿业投资参与投资的西藏藏青基金分别以现金40.8亿元人民币、6亿元人民币收购国能矿业39%的股权。股权变更后，公司对国能矿业穿透持股21%。
    国能矿业拥有西藏阿里龙木错和结则茶卡两个盐湖的采矿权，合计碳酸锂储量390万吨(储量大型)，氯化钾2800万吨(储量中型)。
    结则茶卡盐湖采矿证续证工作已完成，产能规划为年产6万吨锂盐。龙木错盐湖采矿证续证工作已完成，产能规划为年产7万吨锂盐，项目的《可行性研究报告》及《开发利用方案》已评审过会并获取批复，环评报告已编制并公示完成，目前正继续推进环评审批手续。
    盈利预测
    我们预测公司2024-2026年营业收入分别为33.07、37.30、47.20亿元，归母净利润分别为25.45、27.68、32.67亿元，当前股价对应PE分别为17.9、16.5、14.0倍。
    由于碳酸锂及氯化钾价格持续低迷，我们略微下调盈利预测。但是考虑到公司盐湖提锂成本优势显著，盐湖锂盐和钾肥未来放量可期；巨龙铜矿持续扩大产能，且铜价中枢开始上移。预计公司远期业绩将继续增长，因此维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）全球锂盐湖及锂矿投产超预期；2）锂电池需求不及预期；3）公司盐湖、钾矿开采进度不及预期；4）巨龙铜业盈利不及预期；5）氯化钾价格大幅波动等。

煤化工检修及煤价下滑拖累Q3业绩，马朗投产放量成长可期

广汇能源(600256)
    事件：10月30日晚，公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营业收入263.91亿元，同比下降46.76%；实现归母净利润20.03亿元，同比下降58.72%；扣非后归母净利润为20.04亿元，同比下降58.50%；经营活动产生的现金流量为40.67亿元，同比增长1.63%，基本每股收益0.3050元。
    其中，2024Q3公司实现营业收入91.43亿元，同比下降36.87%，环比增长26.85%，实现归母净利润5.48亿元，同比下降24.90%，环比下降15.45%。
    点评：
    2024Q3公司业绩下滑主要受到煤化工装置大修导致煤化工产品产销量大幅下降，以及煤炭价格下降及成本上升带来吨煤盈利下滑的影响。
    1）煤炭：Q3马朗投产煤炭产量大幅增长，煤价下降下吨煤盈利有所承压。产量方面，2024Q3公司实现煤炭产量1253.53万吨（不含自用煤），同比上升130.95%，其中原煤产量1188.63万吨，同比增长168.67%，提质煤产量64.90万吨，同比下降35.34%。2024前三季度公司实现煤炭产量2404.4万吨（不含自用煤），同比上升23.77%，其中原煤产量2165.30万吨，同比上升32.80%，提质煤产量239.10万吨，同比下降23.38%；销量方面，2024Q3公司实现煤炭销量1289.63万吨，同比上升91.05%，其中原煤销量1212.36万吨，同比上升145.80%，提质煤销量77.27万吨，同比下降57.49%。2024年前三季度公司实现煤炭销量2860.64万吨，同比上升24.97%，其中原煤销量2550.46万吨，同比上升36.07%，提质煤销量310.18万吨，同比下降25.19%；价格方面，2024Q3，根据Wind数据显示，秦皇岛5000K动力煤平仓价均价752.65元/吨，同比下降11.80元/吨，降幅1.54%；秦皇岛5500K动力煤平仓价均价852.48元/吨，同比下降15.55元/吨，降幅1.79%。
    2）天然气：气价回落下外购气贸易业务规模缩减。产量方面，2024Q3公司实现LNG自产量11867.80万方（约合8.48万吨），同比减少12.8%；前三季度公司实现LNG自产量48508.21万方（约合34.65万吨），同比增长8.94%。销量方面，受国内外供需宽松，价差收窄影响，2024Q3公司实现LNG销量86492.48万方（约合59.64万吨），同比下降35.7%；前三季度公司实现LNG销量261,051.82万方（约合180.25万吨），同比下降49.32%。价格方面，2024Q3气价有小幅反弹，全国LNG出厂均价4823.04元/吨，同比上涨19.49%。
    3）煤化工：受煤化工装置大修影响，公司煤化工产品产量大幅下滑。2024Q3公司甲醇产量18.64万吨，同比减少16.23%，销量22.62万吨，同比下降58.89%；前三季度公司甲醇产量76.47万吨，同比增长9.88%，销量78.88万吨，同比下降47.46%。2024Q3公司生产煤基油品10.59万吨，同比下降35.58%，销量11.03万吨，同比下降22.19%。前三季度公司生产煤基油品39.94万吨，同比下降19.69%，销量41.54万吨，同比下降17.34%。2024Q3公司生产二氧化碳1.34万吨，销量1.34万吨；前三季度公司生产二氧化碳6.59万吨，销量6.48万吨。
    展望未来，马朗煤矿已获得核准，我们预计Q4产量有望快速释放；引入淖毛湖东部煤矿战略合作方，合作共同开发煤化工项目，推进东部煤矿审批流程；新建1500万吨/年煤炭分质分级利用示范项目，提升煤炭就地消纳能力。长期来看，公司各项产能扩建稳步推进，煤、油、气、煤化工产量释放助力长期高成长。
    1）马朗煤矿正式获得采矿权证，Q4产量环比有望大增。2024年8月30日，公司发布公告称马朗一号煤矿项目已取得核准批复，煤矿产能1000万吨/年，其中常规产能800万吨/年、储备产能200万吨/年。10月18日，公司发布公告称马朗一号煤矿正式取得采矿许可证。马朗煤矿取得核准后已开始贡献产量，我们预计Q4马朗煤矿产量环比有望大增，2025年产量有望进一步释放。
    2）引入淖毛湖东部煤矿战略合作方，合作共同开发煤化工项目，推进东部矿区手续办理。2024年10月26日公司发布《关于引入淖毛湖东部煤矿战略合作方暨转让全资子公司伊吾能源开发公司少数股权的公告》，称将伊吾广汇能源开发有限公司40%股权现金转让给新疆顺安能源有限公司，股权转让价款约为20.5亿元。顺安能源未来具有在区域投建煤化工项目的规划设想，实际若推行可有效扩增区域煤炭市场容量即可就地消纳增量煤炭。此次战略合作，有助于公司全面推进区域煤炭、煤化工一体化产业链发展，加速推进淖毛湖东部煤矿开发进度及加大资源就地转化增量。
    3）投建1500万吨/年煤炭分质分级利用示范项目，提升煤炭就地消纳能力。2024年9月21日，公司发布《关于投建“伊吾广汇1500万吨/年煤炭分质分级利用示范项目”的公告》，拟生产提质煤714万吨、煤焦油150万吨、LNG77.766万吨、燃料电池氢气2万吨（量可调节）、液体二氧化碳50万吨等，并围绕产业链延伸规划建设下游高端化学品、新材料等项目。投建此项目可充分发挥公司自有富油气煤资源优势和煤炭煤化工产业集群优势，加速促进公司富油气煤资源优势转化和循环经济发展，积极打造传统煤化工向现代煤化工、现代煤化工向新能源和氢能“两个耦合”发展的新局面。
    4）斋桑油气项目进入试开采阶段，未来有望建成300万吨/年的规模级油田。斋桑油气项目区块已发现了5个圈闭构造，落实了2个油气区带。主区块二叠系油藏C1+C2储量2.58亿吨、C3储量近4亿吨，主+东区块侏罗系C1+C2储量4336万吨，原油储量丰富，未来有望建成生产能力300万吨/年以上的规模级油田。
    盈利预测及评级：广汇能源在新疆拥有丰富的煤炭资源、同时配套出疆铁路通道，有望充分受益于疆煤开发和疆煤外运的提速。旗下马朗煤矿已获核准并有望快速释放产量、东部煤矿有望于“十四五”末投产，公司煤炭产量有望持续增长。天然气方面，公司拥有海外优势长协资源，启东LNG接收站2025年有望提升至1000万吨/年，助力公司售气量的长期增长。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测分别为48.3亿、64.1亿、75.6亿，EPS分别为0.74/0.98/1.15元，对应10月31日收盘价的PE分别为10.39/7.83/6.64倍，维持“买入”评级。
    风险因素：马朗煤矿产量释放不及预期、国内能源品价格大幅下跌、新疆铁路运力不足等。

公司深度报告：日就月将，求索OBM

匠心家居(301061)
    投资要点：
    三阶段跨越式成长，关注客户和利润弹性。2002年成立至今，公司实现了零部件-成品-ODM-OBM的业务升级，形成智能电动沙发/床两大核心品类，与“全美排名前100位家居零售商”中40+客户达成合作。2023Q2以来营收快速修复，季度营收同比均在20%以上，一方面美国市场库存去化顺利推进，另一方面新客放量、店中店模式卓有成效、OBM贡献提升。2024年前三季度营收/归母净利润实现18.49/4.31亿元（+27%/+34%），单Q3营收/归母净利润实现6.42/1.46亿元（+26%/+20%），营收延续双位数高增。成本端受到关税海运、汇率等影响，公司具备成本转移能力且汇率和利率有所对冲，综合费率表现优秀，利润呈上升趋势，归母净利率从2017年的12%提升至2024年前三季度的23%。
    刚性和软性需求齐驱，双重因素共振。智能电动沙发/床研发之初是为行动不便的特殊人群提供护理功能，用于养老院、康复机构等B端场景，在消费升级和家电智能化助推下延伸至家庭和酒店。对于智能电动沙发，美国起步早、渗透率高，中国处于早期发展阶段、用户认知低，市场规模小但增速较快，美国市场规模/渗透率115亿美元/41%，中国121亿元人民币/17%。相比智能电动沙发，智能电动床起步晚、市场规模小、渗透率低，美国市场规模/渗透率为29亿美元/15%，中国30亿元人民币/不足1%。目前，降息预期升温和家具去库平稳推进双重催化因素共振，我国对美家具出口或走出周期底部。
    公司发轫于ODM，逐步完成产品、成本和产能验证，筑牢客户优势，基于此，发力OBM业务。相比ODM，OBM有利于增强品牌曝光，实现消费者认知，打开成长空间。公司以自主孵化方式培育新品牌，目前已完成本土化履约和售后服务，终端零售渠道开拓快速成长，终端用户的品牌认可仍待耕耘起效，同时公司坚持探索潜力成长路线，期待未来从明星企业到领军企业的蝶变。
    1）ODM，公司持续投入研发，6.13%的研发费率远超同行，在产品原创设计（季度推新品）品质优良性（售后服务费仅占营收0.20%）、成本把控和交期（实现供应链垂直一体化和核心零部件自制）、全球化布局（越南基地贡献约80%营收）构筑全方位优势，在AshleyFurniture等的美国中高端家具制造商中具有优良的口碑和广泛的覆盖。
    2）OBM，①品牌，MotoMotion为核心自主品牌，MotoLiving高端系列沙发由美国家具行业优秀设计师Jackson Carpenter负责开发，已有在手订单上千万美金。②服务，匠心美国负责本土市场的销售、仓储和售后服务，进一步缩小与本地供应商之间的差距。③渠道，处于客户成长红利期，超额表现穿越行业周期。其中老客构成基本盘，新客成为重要增量，在美家具零售商数量渗透率达81.75%，2023年度/2024年前三季度新增34/68家客户。展会费用低、针对性强，构成公司最主要获客渠道，同时以店中店提升客户价值、以门到门服务弥补中小客户国际化物流短板、以拉斯展会面积扩充+区域管理挖潜中西部弱势市场。
    3）精耕美国家具零售商引领公司业绩向上，但尚未进入行业前五，成长空间巨大。公司在终端推广、电商、其它海外市场、国内市场等迈出探索性尝试，或带来新一轮发展动能。
    投资建议：匠心精品构筑产品壁垒，转型OBM加速渠道渗透，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.17/6.23/7.62亿元，同比增速为27.00%/20.32%/22.41%，对应P/E为19.50/16.21/13.24倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济疲软、国际贸易摩擦、创新失败或落后、人民币升值和运费上涨等。

AI服务器需求强劲，Q3营收续创新高

工业富联(601138)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年三季报：
    24Q3实现收入1702.8亿元，同比+39.5%，环比+15.5%；归母净利润64.0亿元，同比+1.2%，环比+40.6%；扣非归母净利润62.0亿元，同比+3.4%，环比+45.5%。毛利率6.97%，同比-2.3pct，环比+1.0pct；净利率3.8%，同比-1.4pct，环比+0.7pct。
    Q3收入续创单季历史新高，汇兑波动影响利润表现。AI服务器需求强劲，通用服务器出货回暖，高速交换机保持成长，驱动公司Q3营收续创单季历史新高，利润创单Q3历史新高。受美元贬值带来汇兑损失影响，Q3财务费用达9.4亿元，同比+7.9亿元，若剔除汇兑影响，实际利润表现更佳。
    AI服务器需求强劲，通用服务器复苏增长。受益于AI强劲需求，24Q1-Q3公司云计算业务营收同比+71%，其中AI服务器营收同比+228%，占服务器总收入达45%，24Q3达48%，占比逐季提升。通用服务器出货亦持续回暖，24Q1-Q3营收同比+22%。公司深度参与英伟达BlackwellGB200NVL36/NVL72产品开发，GB200推出后有望加速其业绩增长。
    高速交换机收入高增，带动网络通讯业务增长。公司网络通讯业务聚焦400/800G交换机及SmartNIC/DPU板卡。24H1公司实现800G交换机出货，24Q1-Q3交换机业务营收同比+60%，24Q3400/800G高速交换机营收同比+128%，环比+27%；24Q1-Q3SmartNIC/DPU等板卡营收同比+200%。
    投资建议：我们预计公司2024-26年归母净利润为250/301/331亿元，对应PE估值
    19.3/16.0/14.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示事件：AI需求不及预期；智能手机销量不及预期；研报使用的信息更新不及时风险。
   

2024前三季度业绩点评：主业阶段性承压，威士忌蓄势待发

百润股份(002568)
    投资要点
    事件：24Q1-Q3营收/归母净利为23.9/5.7亿元，同比-2.9%/-13.7%。24Q3营收/归母净利为7.6/1.7亿元，分别同比-6.0%/-24.0%。
    预调酒销售承压，产品结构相对稳定。24Q3公司预调酒收入6.7亿元，同比-6.6%，Q3增速降幅环比Q2略有收窄，主系整体消费环境仍相对疲软，整体需求仍待恢复。分产品看，Q3产品结构仍保持相对稳定，增速表现清爽>微醺>强爽，①清爽：24年从330ML小罐升级到500ML大罐、重新梳理slogan，定位“好喝的酒不用吃苦”，场景应用更为广泛，顺利铺货、动销势能逐步显现，Q3低基数下兑现较快增长。②微醺：公司持续拓展节庆、餐饮场景、晚间小酌应用场景，新口味青提茉莉表现出色助力动销稳定提升。③强爽：高基数影响及尝鲜效应减弱下，Q3收入同比有所下滑，其中330ML包装及零糖系列新品顺应健康化需求仍实现正增长，500ML销售相对承压。收现端，24Q3公司销售收现同比+4.9%，优于收入增速。
    成本下行小幅提升毛利率，销售费率扰动净利率表现。24Q3公司净利率同比-5.3pct，主系销售费用率同比提升。1）毛利率：24Q3毛利率同比+1.3pct，主系包材及蔗糖成本下行贡献。2）费用率：Q3销售费率同比3.14pct，主系23年同期相对低基数，24Q2产品培育推广下，销售费用以正常节奏投放，全年销售费率仍保持20%~30%区间，Q3管理费率同比+0.1pct，同比保持相对稳定。
    358产品矩阵稳步发力，威士忌蓄势待发。展望全年，预调酒业务方面，公司将继续打造358度产品矩阵，强爽维持势能、微醺/清爽通过口味推新、包装升级、加强铺货推动放量，预计预调酒收入在高基数下保持相对稳定，同时，季度间费用波动不改全年销售预算，全年预调酒业务销售费率有望回归正常投放水平。烈酒业务方面，预计24Q4举办上市发布会，今年工作主要集中于相关销售渠道搭建和完善，预计25年产品将正式投放市场，销售反馈值得期待。
    盈利预测与投资评级：基于前三季度业绩表现，我们调整2024-2026年营业收入分别为32.7、37.4、41.6（前值为34.3、39.6、46.5亿元），同比+0.2%、+14%、11%；归母净利润分别为7.9、9.1、10.5（前值为8.3、9.7、11.8亿元），同比-3%、+16%、15%，对应PE为29、25、22倍，维持“买入”评级。
    风险提示：预调酒销售不及预期、威士忌释放不及预期、食安问题。

成本压降提振利润，自营业绩波动较小

财通证券(601108)
    事件描述
    公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入44.41亿元，同比减少10.36%，归母净利润14.72亿元，同比减少1.93%，加权平均ROE为4.19%，同比减少0.29pct。
    事件点评
    利润环比改善，成本压降助力业绩提升。单三季度实现归母净利润5.45亿元，同比增长17.37%，环比增长15.79%。首先是自营投资业务同比改善，2024年前三季度公司经纪、投行、资管、利息、自营投资业务净收入分别为8.33亿元、3.91亿元、11.80亿元、3.81亿元、11.85亿元，同比分别下降7.52%、28.82%、0.01%、4.39%、15.94%。其中，自营投资业务受益于
    三季度市场环境改善，降幅较中期收窄，单三季度投资业务实现收入3.76亿元，同比增长123.23%。管理费用大幅下降助力三季度利润提升，三季度管理费用为7.58亿元，同比下降17.94%。
    投资风格偏中性，公允变动同比提升。公司自营投资业务坚持非方向性，权益方向性敞口较少，受市场影响较小，前三季度投资业务降幅收窄，主要为公允价值变动净收益同比实现增长37.10%。单三季度投资净收益、公允价值变动净收益分别实现收入3.38亿元、1.64亿元，环比分别减少8.25%、0.54%。公允价值变动净收益同比大幅改善，较去年同期增加2.44亿元。
    轻资产业务有所承压。1）前三季度公司代理买卖证券业务净收入为8.33亿元，同比下降7.52%，单三季度为2.63亿元，同比减少18.70%，三季度市场日均股基交易额为0.80亿元，同比减少12.27%。前三季度代买收入下降幅度在上市券商中相对较小。2）三季度末，财通资管产品规模1239.43亿元，与年中基本保持一致，前三季度实现资管业务收入11.80亿元，与去年同期基本持平。3）受一级市场发行节奏趋缓影响，投行业务收入下滑，前三季度实现收入3.91亿元，同比下降28.82%。
    投资建议
    公司深耕浙商浙企，管理层经验丰富，新战略周期下，发力互联网获客，服务居民财富管理和实体经济能力不断提升，以市场化体制机制，推动公司发展进入新周期。预计公司2024年-2026年分别实现营业收入61.00亿元、65.76亿元、73.42亿元。归母净利润23.92亿元、26.52亿元和30.12亿元，增长6.20%、10.86%和13.59%；PB分别为1.07/1.03/1.01，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    金融市场向下波动风险可能导致金融资产价格大幅下跌，公司持有的金融资产公允价值变小，同时方向性投资可能因波动产生亏损。

公司事件点评报告：重点项目有序推进，静待铝土矿增量逐步兑现

天山铝业(002532)
    事件
    天山铝业发布2024年三季报：2024年第三季度公司营业收入为70.11亿元，同比-7.12%；归母净利润为10.10亿元，同比+63.48%；扣除非经常性损益后的归母净利润为10.00亿元，同比+66.96%。
    2024年前三季度公司实现营业收入207.96亿元，同比-6.93%；归母净利润为30.84亿元，同比+88.36%；扣除非经常性损益后的归母净利润为29.61亿元，同比+122.72%。
    投资要点
    公司利润同比大幅增加主因电解铝及氧化铝价格提升
    公司利润同比增长的主要原因为电解铝价格与氧化铝价格的上涨。公司自产铝锭及氧化铝外销均价较去年同期分别上涨约6%和30%，同时公司氧化铝产量同比增加约6%，而电解铝和氧化铝的生产成本保持稳定，推动前三季度公司电解铝和氧化铝利润同比显著提升。
    价格方面，2024Q3长江有色市场A00铝均价19565元/吨，同比+3.76%，环比-4.74%；2024Q3氧化铝均价3844元/吨，同比+25.25%，环比+5.81%；2024Q3预焙阳极均价4320元/吨，同比-10.28%，环比-4.14%。
    此外，公司拟实施中期分红回馈股东。今年前三季度公司经营情况良好，业绩同比实现了较大幅度的提升，为更好地回馈股东，公司实施中期分红，拟每10股派发现金红利2元（含税），共计派发9.2亿元，分红比例为30%。
    重点项目有序推进，几内亚铝土矿已进入规模开采，即将发往国内
    1）几内亚铝土矿项目：公司完成几内亚本土矿业公司股权收购后，正扎实推进几内亚项目铝土矿开采及发运。目前，项目已进入大规模开采阶段，产品也将陆续往国内发运，日后将有效满足公司氧化铝生产所需的原材料，增强原材料自给能力。
    2）印尼氧化铝项目：公司印尼铝土矿项目正在进行详勘，项目交割前提条件力争尽快完成。此外，一期100万吨氧化铝项目正进行各项前期审批工作。
    3）广西铝土矿项目：公司位于广西的铝土矿项目正加速推进探转采，近期已完成复垦方案等手续的审批。待取得采矿权证后，力争尽快开启广西本地铝土矿开采。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年营业收入分别为325.36、344.84、376.49亿元，归母净利润分别为42.66、45.48、48.46亿元，当前股价对应PE分别为9.0、8.5、7.9倍。
    考虑到电解铝及氧化铝价格有望保持坚挺，公司产业链一体化优势较高，维持公司的“买入”投资评级。
    风险提示
    1）电解铝下游需求不及预期；2）公司新建项目进度不及预期；3）主要产品价格大幅下跌风险；4）原材料及能源价格波动风险等。

公司事件点评报告：业绩符合预期，产品结构略调整

山西汾酒(600809)
    事件
    2024年10月30日，山西汾酒发布2024年三季报。
    投资要点
    业绩符合预期，保持韧性增长
    业绩符合预期，利润增速环比平稳。2024Q1-Q3总营收313.58亿元（同增17.25%），归母净利润113.50亿元（同增20.34%），扣非净利润113.52亿元（同增20.41%）。2024Q3总营收86.11亿元（同增11.35%），归母净利润29.40亿元（同增10.36%），扣非净利润29.42亿元（同增10.27%）。毛利率表现稳定，盈利能力略提升。2024Q1-3毛利率/净利率分别为76.03%/36.23%，分别同比+0.10/+0.89pcts；2024Q3分别为74.29%/34.11%，分别同比-0.75/-0.29pcts。2024Q1-3销售/管理费用率为9.27%/3.20%，分别同比-0.18/-0.05pcts；2024Q3分别为10.54%/4.43%，分别同比-0.07/+0.61pcts。经营净现金流同比增长较快，销售回款表现较好。2024Q1-3/2024Q3经营活动现金流净额分别为114.35/35.05亿元，分别同增56.56%/67.22%，主要系公司销售商品收到的现金增加，及银行承兑汇票贴现收回现金增加所致；销售回款分别为301.55/85.60亿元，分别同增24.34%/30.77%。截至2024Q3末，合同负债54.81亿元（环比减少2.51亿元）。
    产品结构调整，顺应行业需求
    分产品看，2024Q1-3中高价/其他酒类营收为226.14/86.38亿元，分别同比+14.26%/+26.87%；2024Q3营收分别为61.88/24.05亿元，分别同比+6.73%/+25.62%。青花系列1-9月增速预计与公司整体增速持平，其中青20与青25作为次高端价位带核心单品，增速快于青花系列整体；巴拿马老白汾价位带顺应行业发展趋势，1-9月增速预计达20%，处于放量阶段；玻汾性价比与品牌认知度高，前三季度增速略快于整体。未来公司预计形成“四轮驱动”产品系列，后续对不同系列产品进行专业化人员配置与运营推广。
    省内稳定增长，省外长期放量
    分渠道看，2024Q1-3直销/代理/电商营收分别为1.79/293.01/17.72亿元，同比-47.87%/+17.44%/+35.64%；2024Q3营收分别为0.51/82.88/2.54亿元，分别同比-57.04%/+16.37%/-65.82%，电商渠道同比下降主要系公司主动控制以稳定价格体系与经销渠道发展。截至2024Q3末，总经销商4368家，较2024年年初增加428家。分区域看，2024Q1-3省内/省外市场营收分别为119.00/193.53亿元，分别同比+11.58%/+21.44%；2024Q3营收分别为35.06/50.87亿元，分别同比+12.12%/+10.95%，分别占酒类收入40.80%/59.20%。省内基本盘保持稳定，省外收入占比持续提升，京津冀、长三角、珠三角为公司后续增长重点。
    盈利预测
    我们长期看好公司凭借香型差异化与龙头优势引领清香高势头增长，全价位带产品轮动放量保持业绩稳定增长，渠道模式改革后渠道效率提升。根据三季报，我们略调整公司2024-2026年EPS为10.05/11.18/12.61（前值为10.60/13.01/15.94）元，当前股价对应PE分别为20/18/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、青花20增长不及预期、献礼版玻汾进度不及预期、青花30批价恢复不及预期等。

2024年三季报点评：变革元年业绩短期调整，润致新品发布丰富医美产品矩阵

华熙生物(688363)
    投资要点
    公司披露2024年三季度业绩：2024Q1-3营收38.75亿元，yoy-8.21%；归母净利3.62亿元，yoy-29.62%；扣非归母净利3.27亿元，yoy-24.58%。2024Q3营收10.64亿元，yoy-7.14%；归母净利0.20亿元，yoy-77.44%；扣非归母净利0.11亿元，yoy-85.37%，2024Q3归母净利下降主要系期间费用率大幅提升所致。
    化妆品业务继续调整，合成生物科技驱动推新。从2024中报披露的清况看，2024H1功能性护肤营收为14亿元，同比-30%，我们认为24Q3仍处于调整中。2023年以来，公司主动对功能性护肤品业务提出变革，对各大品牌进行阶段性调整。24年持续打造大单品及大单品系列，围绕功能糖、蛋白质、多肽、氨基酸、核苷酸、天然活性化合物六大类物质进行深入研发，不断开发新生物材料，24年9月公司发布两大再生医学科研创新成果——润百颜BloomCell细胞营养液、夸迪新一代CT50细胞能量液，并成功应用于“润百颜胶原紧塑霜”与“夸迪CT50抗垮面霜”新品中。
    医美业务发展迅速，发布纠正颈纹及唇部填充新产品。从2024中报披露的清况看，2024H1公司皮肤类医疗产品营收6亿元，同比高增70%，医美业务发展迅猛，持续进行技术及产品升级，24年9月华熙生物（湘潭）生产基地正式投产，产能建设进一步打开医美业务空间；24年10月重磅发布“润致·格格”系列与“润致·斐然”两款新品，“润致·格格”系列定位颈部抗衰，“润致·斐然”定位于唇部填充。同时公司在研管线储备较为丰富，根据24年中报，公司三类械水光产品进入注册申报阶段，有望成为首批合规上市的水光适应症产品，且公司预计自主研发的三类械胶原蛋白有望于24H2进入临床阶段。
    24Q3期间费用率大幅提升致净利率承压。①毛利率：2024Q1-3毛利率为73.93%，同比+0.86pct，2024Q3毛利率为72.38%，同比+1.25pct；②期间费用率：2024Q1-3同比+1.34pct至60.90%，2024Q3同比+6.59pct至69.79%，主要系管理/研发费用率2024Q3同比+6.62/+2.69pct；③归母净利润率：由于期间费用率提升较大，2024Q1-3净利润率为9.34%，同比-2.84pct，24Q3净利润率为1.90%，同比-5.93pct。
    盈利预测与投资评级：华熙生物是全球透明质酸产业龙头，“四轮驱动”下一体化优势稳固。考虑护肤板块战略调整增速暂时承压，我们将公司2024-26年归母净利润预测由6.5/7.7/9.2亿元下调至5.4/7.2/8.6亿元，对应PE分别为54/41/34X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。

系列点评八：24Q3，合资亏损收窄，自主新能源转型加速

上汽集团(600104)
    事件：公司发布2024年三季度报告：2024Q1-3公司总营收为4,304.8亿元，同比-17.7%；归母净利润69.1亿元，同比-39.5%；扣非归母净利润10.5亿元，同比-88.9%。2024Q3公司总营收为1,458.0亿元，同比-25.9%，环比+3.0%；归母净利润2.80亿元，同比-93.5%，环比-92.9%；扣非归母净利润0.29亿元，同比-99.2%，环比-102.7%。
    营收环比稳定ASP小幅下降。收入端，2024Q3公司总营收为1,458.0亿元，同比-25.9%，环比+3.0%；2024Q3上市公司集团销量82.2万辆，同比-35.7%，环比-17.2%，收入增速高于销量增速主要是1）上汽产品结构改善ASP提升；2）华域汽车Q3营收增加。ASP：2024Q3单车ASP为12.1万元，同比+15.4%，环比+24.3%，ASP提升主要受售价偏高的新能源产品占比提升驱动。
    上汽通用影响盈利整体业绩承压。毛利端：2024Q3毛利率9.6%，同比-0.8pct，环比+1.4pct，毛利率同比下滑主要原因为竞争加剧下价格竞争激烈，环比提升主要受益供应链降本。费用端，2024Q3销售/管理/研发/财务费用率分别4.7%/3.8%/2.6%/0.4%，环比+0.4/+0.5/+0.0/+0.2pct。投资收益：2024Q3
    公司投资净收益为17.9亿元，其中对联营/合营企业的投资收益10.6亿元，同比/环比分别-17.5/+10.6亿元，改善主因为大众经营结构改善。利润端，2024Q3
    归母净利润2.80亿元，同比-93.5%，环比-92.9%；扣非归母净利润0.29亿元，同比-99.2%，环比扭亏，受益毛利提升和大众经营结构改善。
    产销结构优化新能源转型加速。2024Q1-3实现整车批售265万辆，零售销量达到323万辆，通过着力抓好市场终端高品质交付，产业链、供应链压力得到有效缓解，渠道库存压力得到缓解；随着第四季度进入汽车市场传统销售旺季，国庆黄金周期间上汽旗下各企业订单需求持续增长。其中，智己LS6订单超过8000台；上汽乘用车荣威、MG订单同比增长超过20%，后续上汽整车产销回升势头将进一步增强。9月26日，智己LS6正式上市，新车售价21.69-27.99万元，与老款车型相，新款LS6标配了搭载后轮转向系统的灵蜥数字底盘，实现了“原地掉头”的功能，并且无图NOA功能已经覆盖全国；10月26日消息，智己汽车宣布，全新智己LS6上市30天锁单量突破33,000台，需求向上，看好公司后续新能源转型加速。
    投资建议：公司底层技术扎实，平台化能力卓越，自主成长愈发清晰，调整盈利预测，预计2024-2026年收入6,769/7,074/7,470亿元，归母净利104.4/129.0/146.3亿元，对应EPS0.90/1.11/1.26元，对应2024年10月31日12.87元/股的收盘价，PE分别15/12/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：合资品牌下行风险；乘用车、新能源转型、海外扩张不及预期；欧盟关税对出口销量及利润可能产生影响。

营业外支出拖累单三季度业绩，关注核电业绩提速落地

中国核建(601611)
    事件：公司发布2024年三季报，公司实现营业收入789.29亿元，同比增长0.43%，归母净利润14.55亿元，同比增长3.08%，其中三季度，公司实现营业收入243.02亿元，同比增长1.17%，归母净利润5.00亿元，同比下降3.47%。
    单季营收同比提速，营业外支出压制利润。2024年第三季度，公司实现营业收入243.02亿元，同比增长1.17%，较第二季度增速+1.38Pct，归母净利润5.00亿元，同比下降3.47%，较第二季度增速-6.77Pct，主要系中国核建子公司根据诉讼进展确认损失，造成营业外支出增加所致。若不考虑营业外支出影响，2024年前三季度公司归母净利润同比增长14.40%。
    费用率保持稳定，减值损失大幅减少。2024年前三季度，公司期间费用率为6.77%，同比上升0.13Pct，环比上升0.57Pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.03%、2.02%、2.67%、2.04%，分别同比-0.01、-0.23、0.45、-0.08Pct，其中研发费用率上行主要系公司高度重视科技创新的支撑作用，在核电等重点施工领域加大研发投入所致。此外，2024年前三季度，公司信用和资产减值损失分别为2.61和0.41亿元，分别同比下降39.82%和40.67%，主要系公司部分项目本期回款，冲回前期计提的减值准备以及上年同期计提长期股权投资减值准备所致。
    公司核建业务开始提速，业绩弹性或领跑产业。中国核建的核心业务为核电工程建设，是全球唯一连续30余年不间断从事核电建造的企业，目前公司承建了国内已建和在建的绝大多数核电机组和核岛工程建设。根据核电站核准及开工进度，预计第三季度公司核电工程业务已经开始提速，明年公司将进入产业链爬坡期的收入增速高点，高峰期核电收入或将达到600-800亿元，由于核电业务净利率高于传统业务，实际业绩弹性预计将高于产业链可比企业。
    盈利预测与评级：我们判断，公司减值高峰将近，未来潜在风险减值规模约60亿元（或有），保守起见，我们按照2024~2026年信用减值分别为21.01、24.89、22.52亿元测算，公司归母净利分别为24.29、30.57、39.67亿元，当前股价对应PE分别为11倍、8倍和6倍；若不考虑信用减值影响，公司2024~2026年归母净利分别为45.30、55.46、62.18亿元，当前股价对应PE分别为6倍、5倍和4倍，维持“买入”评级。
    风险提示：核电安全风险，项目进度不及预期，非核业务大幅下降

2024年三季报点评：24Q3业绩环比增长，七元矿进入联合试运转

华阳股份(600348)
    事件：2024年10月30日，公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入186.02亿元，同比下降14.09%；实现归母净利润18.19亿元，同比下降57.42%；实现扣非归母净利润17.30亿元，同比下降59.17%。
    24Q3归母净利润环比增长21%，期间费用环比有所提升。24Q3，公司实现营业收入64.03亿元，同/环比+2.63%/+5.99%；实现归母净利润5.20亿元，同/环比-58.72%/+20.51%；实现扣非归母净利润为5.15亿元，同/环比-58.66%/+18.28%。费用方面，24Q3公司期间费用为8.07亿元，同/环比+28.87%/+18.58%；期间费用率为12.60%，同/环比+2.57/+1.34pct。
    24Q3煤炭销量环比提升，成本压降下单吨毛利环比增长。24Q1~Q3：公司实现煤炭产/销量2874/2658万吨，同比-17.60%/-20.73%；单位价格/成本/毛利为564/342/223元/吨，同比-7.03%/+12.24%/-26.40%；单位毛利率为39.46%，同比-10.39pct。24Q3来看：①产销量：原煤产量1008万吨，同/环比-9.33%/-0.74%；煤炭销量948万吨，同/环比-5.48%/+7.55%。②价格和成本：吨煤售价为550元/吨，同/环比-2.48%/-1.35%；吨煤成本为319元/吨，同/环比+21.13%/-7.99%。③盈利能力：公司吨煤毛利实现230元/吨，同/环比-23.22%/+9.60%；毛利率为41.92%，同/环比-11.32/+4.19pct。
    七元矿选煤厂9月试运转，助力产量进一步释放。2024年9月25日，七元煤矿配套的选煤厂项目进入联合试运转，建设规模500万吨/年，预计后续七元矿将为煤炭产量的增长贡献力量。此外，产能500万吨/年的泊里矿也将于2025年底前具备联合试运转条件。长期来看，公司竞得的山西省寿阳县于家庄区块煤炭探矿权，勘查面积73.22平方千米、煤炭资源量6.30亿吨，从而公司的资源储备得到扩充，长期产量增长可期。
    投资建议：公司在建矿井稳步推进，分红比率大幅提升，成长和股息配置价值凸显。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为23.94/30.33/35.60亿元，对应EPS分别为0.66/0.84/0.99元/股，对应10月30日收盘价的PE分别为11/9/8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，政策变化风险，在建煤矿投产进度不及预期，新能源业务进展不及预期。

2024年三季报点评：业绩持续承压，四季度促销有望回暖

重庆百货(600729)
    业绩简述：24Q1-3收入130.0亿元/YoY-12.0%，归母净利润9.2亿元/YoY-19.2%，扣非归母净利润9.0亿元/YoY-12.1%，经营性现金流量净额15.2亿元/YoY-5.0%，投资收益4.8亿元/YoY-2.9%。24Q3收入40.2亿元/YoY-13.0%，归母净利润2.1亿元/YoY-12.4%，扣非归母净利润2.0亿元/YoY-9.1%，投资收益1.5亿元/YoY+95.8%。
    百货和汽贸业态销售额下滑幅度较大。2024年前三季度全国50家重点大型零售企业（以百货业态为主）零售额累计下降5.0%。其中，9月份零售额同比下降5.8%，降幅相比上月收窄3.0pct。2024年受经济环境影响，公司经营持续承压，尤其进入Q3，重庆地区遭遇创历史记录的持续高温天气，并受到阶段性限电措施影响，24Q3公司收入40.2亿元/YoY-13.0%。分业态看，24Q3百货/超市/电器/汽贸业态的销售额和同比增速分别是4.51亿元/YoY-15.6%,17.13亿元/YoY-0.8%，7.59亿元/YoY+4.4%，10.50亿元/YoY-33.6%，百货和汽贸业态销售下滑幅度较大。
    单三季度毛利率略有提升。盈利能力方面，24Q1-3实现毛利率25.94%/YoY+0.25pct，24Q3毛利率24.36%/YoY-0.85pct，分业态看，24Q3百货/超市/电器/汽贸业态分别实现毛利率72.6%/24.9%/19.3%/5.9%，同比变化-1.61/-4.20/-2.97/0.41pct，除汽贸业态外各业态毛利率均有下滑。费用率方面，24Q1-3销售/管理/研发/财务费用率分别为14.35%/4.80%/0.09%/0.32%，分别同比变化0.82/0.14/-0.05/-0.36pct，24Q3分别为15.24%/5.02%/0.08%/0.34%，分别同比变化0.98/0.58/-0.06/-0.21pct。
    新业态生鲜折扣开业，经营变革持续推进。5-9月，公司分别新开业五家生鲜+折扣“超级市集”折扣店。9月24日第五家开业，门店包括3800+SKU，自营直采商品占比大幅提升。据公司发布的实时销售数据显示，截至下午5点，门店销售额较平时增长6倍，其中禽类、水产销售增幅超过30倍。截至三季度末，重庆百货经营网点按业态口径计算有273个，包括50个百货业态、149个超市业态、42个电器业态和32个汽贸业态。
    投资建议：公司零售业务以四大业态为主，百货和超市业态在重庆地区具备区域优势。公司在混改落地后，经营和管理效率有望进一步提升，随着传统业态改革以及新业态折扣零售快速崛起，我们预期公司业绩有望增长。预计24-26年公司实现归母净利润12.00/12.61/13.28元，分别同比变化-8.8%/+5.2%/+5.3%，对应10月31日PE为8/8/7X，20-23年公司分红比率分别为142.73%/153.23%/30.85%/45.44%，高分红下估值较低，维持“推荐”评级。
    风险提示：消费需求不及预期，展店不及预期。

2024年三季报点评：盈利短期承压，期待需求景气复苏

重庆啤酒(600132)
    事件：2024年10月30日，公司发布2024年三季报，24年Q1-3公司实现总营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为130.63/13.32/13.06亿元，同比+0.26%/-0.90%/-1.61%。经测算，24Q3公司实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润分别为42.02/4.31/4.18亿元，同比-7.11%/-10.10%/-11.60%。
    需求恢复偏慢，高基数下销量下滑，结构环比走弱。24Q3公司销量同比-5.59%至87.32万千升，同比行业大盘基本持平，主因公司主销区西南地区Q3雨水等极端天气较多，同时基数较高（23Q3我国啤酒总产量同比-5.48%，同期公司销量同比+5.33%）。Q3公司吨价同比-2.44%至4677元，结构端延续Q2趋势并环比有一定走弱，主要系下游整体需求疲软，且现饮场景持续恢复较慢。分产品看，24Q3高档/主流/经济啤酒营收分别达23.62/15.90/1.32亿元，同比-9.24%/-7.63%/+19.97%，占比同比-1.32/-0.22/+0.71pct。大单品方面，我们判断疆外乌苏对现饮场景依赖度较高，增速仍有一定承压；嘉士伯品牌在持续市场拓展及渠道精耕下取得较好增长；乐堡品牌则得益于8元价格带红利及渠道渗透率提升维持一定增长，体现出公司产品矩阵完备且组合发展更趋良性。分区域，24Q3西北区/中区/南区分别实现营收11.21/17.93/11.70亿元，分别同比-10.48%/-5.23%/-9.28%。
    毛利率下滑，盈利能力略有承压。24Q3公司吨成本同比+1.09%至2446元，预计主要系1）Q2起佛山工厂计提折旧摊销；2）销量下滑导致规模效应减弱。结构回落+成本承压综合导致公司毛利率同比-1.35pct至49.17%。Q3公司销售费用率同比-0.87pct，预计系旺季费用投入节奏前置，同时公司理性投入提升费效比；管理费用率同比+1.04pct，预计系推动公司数字化进程，加大IT费用投入，其余费用管控良好。综上Q3公司扣非归母净利率同比-0.51pct。
    积极探索非现渠道高端化，期待景气复苏。公司产品结构领先于行业，当前外部环境下公司高端品增长阶段性受压制进而影响吨价表现。公司积极应对，通过完善产品矩阵、数字化营销等方式加快探索非现饮渠道高端化，同时大城市计划稳步推进且落地更加精细。中长期行业升级空间仍较大，公司产品矩阵完备并坚持提升组织力、精耕渠道，若后续现饮需求景气复苏，大单品势能有望恢复。
    投资建议：我们预计2024-2026年公司营收149.19/153.81/157.66亿元分别同比+0.7%/+3.1%/+2.5%；归母净利润分别为13.21/13.82/14.25亿元，分别同比-1.2%/+4.7%/3.1%；当前市值对应PE分别为21/20/20X，公司历史维持高分红（21-23年股利支付率83%/100%/101%），维持“推荐”评级。
    风险提示：现饮渠道恢复不及预期；高端啤酒竞争加剧等。