主营表现符合预期，费效提升带动盈利增强

海信视像(600060)
    2025年10月29日，公司披露2025年三季报，25Q3实现营收156.0亿，同比+2.7%，归母净利润5.7亿，同比+20.3%，扣非归母净利润3.9亿，同比+14.1%。前三季度实现营收428.3亿，同比+5.4%，归母净利润16.3亿，同比+24.3%，扣非归母净利润12.1亿，同比+22.2%。
    经营分析
    预计内销表现优于大盘，外销环比有所恢复。内销方面，据奥维云网数据，2025年Q3国内电视销额同比-8.1%，海信作为黑电龙头表现好于大盘，7、8、9月海信线上销额同比分别+23%、18%、-27%。海外方面，关税扰动有所消退、渠道补库拉动下，Q3电视出口环比有所恢复，据海关总署数据，Q3电视出口量同比-3.5%，较Q2的-8.6%明显收窄，我们预计公司海外出货同样有所修复。
    结构提升对冲国补退坡影响，费效有所提升。25Q3公司实现毛利率14.4%，同比持平，预计大屏化+Mini LED等产品带动的结构提升对冲国补退坡带来的负面影响。费用率有所优化，25Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.6%/1.5%/3.6%/0.2%，同比分别-0.2pct/-0.2pct/-0.3pct/+0.0pct。综合影响下，25Q3公司实现归母净利率为3.7%，同比+0.5pct。
    盈利预测、估值与评级
    内销方面，Mini LED+大尺寸拉动下海信结构有望持续优化；海外方面，体育赛事有望加速渠道突破及份额提升。预计公司2025/2026/2027年实现营收597.9/641.3/678.0亿元，同比分别+2.2%/7.3%/5.7%，实现归母净利润25.1/28.5/31.9亿元，同比分别+11.5%/+13.6%/12.1%，当前股价对应PE估值为12.9/10.6/9.9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    面板价格波动；海外需求不及预期。

云服务商驱动AI服务器业务增长，高速交换机放量

工业富联(601138)
    2025年10月29日，公司发布2025年第三季度报告。2025年第1-3季度公司实现营业收入6039.31亿元，同比增长38.4%；实现归母净利润224.87亿元，同比增长48.52%。对应3Q25营业收入2431.72亿元，同比增长42.81%，环比增长21.38%；实现归母净利润103.73亿元，同比增长62.04%，环比增长50.72%。
    经营分析
    营收增长强劲，盈利能力提升：公司3Q25收入、净利润同环比均有显著的提振，主要系受益于超大规模数据中心用AI机柜的规模交付及AI算力需求的持续旺盛。毛利率看，公司3Q25毛利率7%，同比+0.03pct，环比+0.05pct，我们认为主要源自AI业务规模效应的显现。同时公司的经营效率得到持续优化，费用总额增速低于营业收入的增速。
    AI服务器业务快速放量，云服务商贡献明显增量：公司2025年前三季度云计算业务营收同比+65%，3Q单季同比+75%。其中云服务商贡献明显增量，前三季度云服务商营收占比达云计算业务的70%，同比增长超过150%，第三季度单季同比增长逾2.1倍。其中，云服务商GPU AI服务器前三季度营收同比增长超300%，3Q单季环比增长逾90%、同比增长逾5倍。通用服务器出货亦保持稳健，整体云计算业务营收结构持续优化。
    客户换机需求带来精密结构件业务放量，交换机同比高增：公司通信及移动网络设备业务表现稳健。其中，精密机构件业务受AI智能终端新品推出带动，客户换机需求上升，业绩持续增长。受益于AI需求持续放量，公司高速交换机业务增长显著，3Q交换机收入同比+100%，其中800G交换机同比增长超27倍。我们认为AI算力需求放量带动公司产品结构优化，高附加值业务占比将持续提升。看好公司持续受益。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025/2026/2027年公司营业收入分别为7,834.05/11,819.35/14,566.11亿元，归母净利润为311.89/430.46/544.47亿元，公司股票现价对应PE估值为PE为51.45/37.28/29.47倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    北美AI进展不及预期、客户集中度较高风险、市场竞争加剧风险。

出货环比高增，涨价逐步兑现

恩捷股份(002812)
    业绩简评
    10月29日，公司发布3Q25业绩。实现收入38亿元，同/环增41%/25%；归母0.1亿元，同/环比-96%/106%；扣非0.1亿元，同/环比-94%/108%。业绩符合预期。
    经营分析
    Q2/H1具体业绩拆分：
    1.量：Q3公司出货31.5亿平，同/环增58%/24%。存货Q3进一步下降，供不应求情形下开始消化库存。
    2.价：拆分公司隔膜单价1.0元/平，同/环比-5%/持平略增，涨价已初步反应。
    3.利：测算公司单位盈利0.03-0.04元/平（仅考虑湿法隔膜主业，海外摊销&干法&咨询费等扣除后合计），同/环比-61%/持平略增。
    盈利预测、估值与评级
    公司为全球锂电隔膜龙头，2026年起公司业绩拖累项预计转盈或减亏，此外涨价利润开始兑现，业绩有望开始反转。硫化物等固态新品拓展增量空间。预计2025、2026、2027年业绩1、16、28亿元，对应322、27、15xPE。维持“买入”评级。
    风险提示
    全球电动车销量不及预期，全球储能装机不及预期。

消防机器人进展积极，主业阶段性承压

青鸟消防(002960)
    2025年10月29日，公司发布2025年三季报。
    收入端阶段性承压，利润率韧性较强。1）收入端：1-3Q25实现营业收入33.6亿元，yoy-4.6%；3Q25实现营业收入12.1亿元，yoy-3.8%。2）利润端：1-3Q25实现归母净利2.4亿元，yoy-29.0%；3Q25实现归母净利0.8亿元，yoy-45.7%。1-3Q25综合毛利率为35.2%，yoy-2.4pct，主因国内市场价格竞争加剧导致产品定价承压；1-3Q25归母净利率为7.1%，yoy-2.4pct。
    结构端-分场景：海外+工业牵引增长。国内民商用消防业务收入21.0亿元，yoy-9.9%；国内工业与行业消防业务实现收入5.6亿元，yoy+4.6%；海外消防业务实现收入6.0亿元，yoy+13.3%，海外业务综合毛利率大幅提升5.81%至50.25%。
    费用端-OpEx支出相对稳定，费用率持平。1-3Q25销售/管理/研发费率13.0%/7.4%/4.7%，yoy+0.1pct/+0.2pct/-0.8pct。
    主业迫近拐点，关注消防机器人布局进展。1）主业迫近拐点：1-3Q25存货yoy+10.3%，连续两个季度回正，主业增速修复蓄势待发。2）高景气增量：新兴市场领域，储能消防1-9月累计发货超1亿元，同比实现超翻倍增长；数据中心消防业务1-9月份累计发货超1.2亿，同比大幅增长，前三季度已超过去年全年发货总额。3）消防机器人：10月核心创新产品“青鸟灵豹机器人”已正式亮相北京国际消防展。
    盈利预测、估值和评级
    我们结合Q3财报调整此前预期，预计公司25~27年营业收入分别为49.0/53.7/59.0亿元，同比-0.4%/+9.5%/+10.0%；归母净利润分别为3.8/5.8/6.5亿元，同比+8.7%/+50.7%/+12.6%，对应26X/18X/16X PE，维持“买入”评级。
    风险提示
    国内民商用消防行业出清不及预期；住宅更新节奏不及预期；工业消防大客户突破不及预期。

公司信息更新报告：渠道结构主动调整，净利率持续提升

盐津铺子(002847)
    净利率表现亮眼，维持“买入”评级
    公司发布2025Q3季报，2025Q1-3实现收入44.3亿元，同增14.7%，实现归母净利润6.0亿元，同增22.6%；2025Q3单季度实现收入14.9亿元，同增6.0%，实现归母净利润2.3亿元，同增33.5%，净利率表现亮眼。我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年实现收入归母净利润8.0（-0.4）、9.3（-0.7）、11.1（-2.1）亿元，看好后续公司产品端持续发力魔芋核心单品铺货和鱼豆腐果冻等其他单品，渠道端调整抖音线上费效比，线下持续拥抱量贩，提升品牌力构建，当期股价对应PE分别为24.1、20.7、17.3倍，维持“买入”评级。
    主动调整线上电商，收入增长平稳
    公司单三季度收入增速6.0%，增速相对平稳，估计主因主动调整线上电商渠道，减少低利润产品销售，同时缩减较高品牌营销费用支出，线上销量有所承压，另外传统商超保持缩减，高景气零食量贩渠道仍有较快增速。定量流通渠道受益大魔王持续铺货，贡献收入增长。公司核心单品大魔王魔芋产品品牌力持续提升，品类景气度延续，魔芋零食有望成为对标薯片瓜子糖巧级别的大品类休闲零食，看好公司把握品类红利，展望未来大魔王扩展新口味，网点扩张和单店买力共同提升，延续高速增长。
    销售费用收缩，净利率表现亮眼
    公司2025Q3毛利率达31.6%，同增1.0pct，同样受益于渠道结构和产品结构优化，各项原材料价格相对平稳，魔芋原材料受益前期战略囤货。公司2025Q3销售费用率为8.6%，同比下降3.5pct，表现亮眼，主要受益于电商渠道缩减营销支出；管理费用率为4.4%，同降0.1pct，保持相对平稳。公司2025Q3净利率达15.6%，同比提升3.1pct，利润表现超市场预期。
    风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，需求较弱动销不及预期风险。

公司信息更新报告：业绩符合预期，稳步推进液蛋、尼龙新材料项目

新和成(002001)
    2025前三季度业绩同比高增、符合预期，稳步推进液蛋、尼龙新材料项目等公司发布年三季报，前三季度实现营收2025166.42亿元，同比+5.5%；归母净利润53.21亿元，同比+33.4%；扣非净利润53.33亿元，同比+37.4%。其中Q3
    实现营收55.41亿元，同比-6.7%、环比-2.1%；归母净利润17.17亿元，同比-3.8%、环比-0.3%；扣非净利润16.54亿元，同比-4.1%、环比-8.0%，公司前三季度归母净利润延续高增，符合预期。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润66.93、75.09、80.80亿元，对应EPS为2.18、2.44、2.63元/股，当前股价对应PE为10.7、9.6、8.9倍。我们看好公司坚持“化工+”“生物+”战略主航道，有序推进项目建设，维持“买入”评级。
    蛋氨酸景气上行助力盈利能力修复，稳步推进新项目、新产品带来成长动力（1）产品价格及盈利：据Wind和博亚和讯数据，2025Q3VA(50万IU/g)、VE(50%)、VD3(50万IU/g)、固蛋均价为63.3、65.1、225.7、22.7元/公斤，同比分别-67.4%、-48.0%、-0.7%、+7.8%，环比分别-14.1%、-37.8%、-4.9%、+0.5%；截至10月29日，VA、VE、VD3、固蛋市场价分别为63.0、49.5、212.5、21.2元/公斤，较2025年初分别-54.2%、-65.3%、-19.8%、+6.8%，同比分别-65.0%、-61.9%、-12.4%、+4.7%。蛋氨酸景气上行、公司30万吨蛋氨酸达产加上香精香料、新材料业务运行稳健，助力公司前三季度业绩高增、盈利能力同比提升。2025年前三季度公司销售毛利率、净利率分别为45.55%、32.17%，同比分别+6.01、+6.77pcts，相较2024年报分别+3.77、+4.88pcts；2025Q3销售毛利率、净利率分别为44.86%、31.27%，环比分别-0.26、+0.64pcts。（2）项目进展：公司18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目目前已成功产出合格产品，公司还推出丝氨酸、色氨酸、胱氨酸等新产品，天津尼龙新材料项目目前正在推进，另外储备千亩土地规划建设香料项目，后续将结合市场情况推进HA项目及PPS扩产建设项目，储备项目丰富。我们认为，随着新项目、新产品的开发建设有序进行，公司成长动力充足。
    风险提示：维生素、蛋氨酸行业竞争加剧，项目投产不及预期，汇率波动等。

公司信息更新报告：扣非利润保持稳定，加大力度推进机器人生态布局

南都物业(603506)
    扣非利润保持稳定，加大力度推进机器人生态布局
    南都物业发布2025年三季报，公司营收利润保持增长，布局住宅、商写、城市服务三大领域，在管规模稳健增长。公司市场化程度较高，同时通过多方合作探索机器人服务场景，2025年以来已成功参投云象机器人、云深处科技和境智具身，助力物管数智升级、成本优化，投资收益有望增厚。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.68、1.76、1.84亿元，EPS分别为0.89、0.94、0.98元，当前股价对应PE为15.0、14.3、13.7倍，我们认为公司在退出亏损项目后轻装上阵，盈利能力有望修复，维持“买入”评级。
    收入利润保持增长，投资公允价值变动增厚净利润
    2025年前三季度，公司实现营业收入13.69亿元，同比增长2.35%；归母净利润1.54亿元，同比增长156.07%；扣非归母净利润0.82亿元，同比增长1.53%，实现毛利率、净利率分别为16.6%、11.8%，同比分别+0.5pct、+6.7pct。公司归母净利润大幅增长主要系公司投资的安邦护卫股价上涨确认公允价值变动净收益0.83亿元（2024年同期-0.51亿元）。
    物业服务新签订单下降，投资境智具身智能科技
    2025年前三季度，公司新签项目59个，新签面积698.55万方，同比下降24.4%，其中新签一个顾问咨询合同。截至三季度末，公司总签约项目675个，总签约面积8790.83万方。2025年公司加大力度推进机器人生态布局，4月投资杭州云象商用机器有限公司，投资完成后，公司成为云象机器人最大的机构股东与产业方股东，与云象机器人双方可形成“研发+应用”生态协同。6月由公司联合参与设立的“赛智助龙基金”正式启动投资，首个投资项目为杭州“六小龙”之一—
    杭州云深处科技。10月公司与同星科技、杭州柯林电气等企业与机构共同完成对境智具身智能科技的投资，聚焦具身智能技术在工业级与城市级场景的应用落地。
    风险提示：新拓项目规模不及预期、机器人服务场景运用不及预期。

公司信息更新报告：Q3业绩环比大幅改善，关注高分红潜力和成长性

中煤能源(601898)
    Q3业绩环比大幅改善，关注高分红潜力和成长性。维持“买入”评级
    公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营业收入1105.84亿元，同比-21.2%；实现归母净利润124.85亿元，同比-14.6%；实现扣非后归母净利润123.89亿元，同比-14.1%。单Q3来看，公司实现营业收入361.48亿元，环比+0.3%；实现归母净利润47.80亿元，环比+28.3%，同比-1.0%；实现扣非后归母净利润47.36亿元，环比+27.6%。Q3业绩环比大幅改善，主要得益于煤炭价格回升、成本有效管控以及化工装置检修完成后的盈利修复。综合考虑到2025年煤价四季度有望继续回升、产业链协同一体化成长释放产能等因素，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润163.7/181.3/186.2亿元，同比-15.3%/+10.8%/+2.7%；EPS为1.23/1.37/1.40元，对应当前股价PE为11.2/10.1/9.8倍。公司主业具备成长性，同时展现高分红潜力，维持“买入”评级。
    煤炭价跌量稳成本优势显著，非煤业务检修完成盈利能力修复
    （1）煤炭业务：2025年前三季度，公司煤炭业务实现营业收入893.33亿元，同比-24.2%，营业成本668.13亿元，同比-24.6%，实现毛利225.20亿元，同比-23.0%。产销量方面，前三季度公司商品煤产量10158万吨，同比-0.7%；自产商品煤销量10145万吨，同比+1.1%，销量保持稳定，贸易煤销量则因市场影响有所下降。自产煤方面，前三季度公司吨煤售价为474元/吨，同比-17.0%；得益于公司深入推进标准成本体系建设，吨煤成本为257.67元/吨，同比-10.1%，显著的成本优势部分对冲了煤价下行影响。（2）非煤业务：前三季度聚烯烃/尿素/甲醇销量分别为98.4/180.5/149.5万吨，同比-13.3%/+19.5%/+24.0%。聚烯烃产销量下滑主要因上半年两套化工装置按计划完成大修。综合售价分别为6547/1746/1757元/吨，同比-6.1%/-18.2%/-0.6%。受益于原料煤价格下降，尿素、甲醇单位销售成本分别同比下降16.8%和28.7%，有效对冲了产品价格下行压力。
    公司具备高分红潜力，加强智能化建设打造“煤电化新”致密产业链（1）公司具有提高分红比例的潜力。公司资产负债率2021年以来持续下降，截至2025年Q3仅为45.82%。2025年8月22日，公司发布2025年中期利润分配方案，A股每股派发现金红利0.166元（含税），叠加高长协及煤化一体化经营下业绩相对稳定，长期投资价值凸显。
    （2）加强智能化建设打造“煤-电-化-新”致密产业链。煤炭方面，公司累计有18处煤矿通过智能化煤矿验收，共建成智能化采煤工作面83个，智能化掘进工作面93个。里必煤矿、苇子沟煤矿建设按计划推进，核定产能合计640万吨，权益产能合计324万吨。其中里必煤矿建设规模为400万吨/年，预计总投资额为94.9亿元，预计2026年底进入试运转。乌审旗2x660MW煤电一体化项目实现高标准开工。陕西榆林煤化工二期年产90万吨聚烯烃项目土建工程基本完工；图克10万吨级“液态阳光”示范项目、平朔矿区三期100MW光伏项目加快建设。安太堡2x350MW低热值煤发电项目上半年实现利润近亿元，平朔矿区一期100MW、二期160MW光伏项目和上海能源新能源示范基地二期132MW光伏项目并网发电，发挥协同优势。
    风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；煤炭产量释放不及预期。

公司信息更新报告：Q3业绩同环比增长，反内卷及新材料布局打开成长空间

万凯新材(301216)
    Q3业绩同环比增长，反内卷及新材料布局打开成长空间，维持“买入”评级据公司公告，2025年前3季度，公司实现营业收入124.36亿元，同比-5.43%；归母净利润7,759万元，同比扭亏为盈。Q3，公司实现营业收入42.23亿元，同比-6.5%、环比-1.67%；归母净利润2,130万元，同比扭亏为盈、环比+155.75%。Q3公司瓶片减产20%，营收同环比下降。但瓶片行业反内卷下价差修复，叠加公司乙二醇产能逐步释放，公司利润实现同环比增长。随着公司rPET项目推进及灵巧手领域布局成效显现，未来成长空间广阔。我们维持前期盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.23、4.88、7.28亿元，EPS分别为0.22、0.85、1.27元，当前股价对应PE分别为96.6、24.5、16.4倍，维持公司“买入”评级。
    瓶片行业反内卷下行业价差向上修复，乙二醇项目投产推动公司业绩增长据Wind数据及我们统计，2025Q3，聚酯瓶片、乙二醇价格分别环比Q2+0.2%、+1.3%；价差分别环比+8.0%、+0.7%，瓶片价差修复明显。自2025年6月以来，几家聚酯瓶片大厂装置检修陆续执行落地，国内聚酯瓶片产能负荷自7月中旬以来已下降至80%左右，行业执行效果良好。Q3，公司天然气法60万吨乙二醇投产，显著降低公司瓶片生产成本。未来随着瓶片行业反内卷持续推进下价差修复，叠加公司乙二醇降本效应显现，公司未来业绩上行弹性充足。
    公司多个新项目稳步推进，多元增长极引领公司成长
    公司尼日利亚30万吨瓶片正在积极建设中、印尼75万吨瓶片项目后续推进开工准备工作。2025上半年公司战略投资灵心巧手，切入人形机器人赛道，将争取与主业形成协同效应。据万凯新材公众号10月24日报道，公司技术团队与Carbios、诺和新元及巴斯夫开展前瞻合作探讨，标志着万凯新材在塑料循环再生领域的国际化战略正式全面提速。我们认为，公司瓶片出海项目有望进一步增强主业盈利能力，多条成长曲线将打开远期成长空间。
    风险提示：下游需求恢复不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动等。

公司信息更新报告：Q3净利润环比+84.69%，营收创历史新高，各项目潜力不断释放

金石资源(603505)
    2025Q3归母净利润环比+84.69%，营收创历史新高，维持“买入”评级公司2025前三季度实现营收27.58亿元，同比+50.73%；实现归母净利润2.36亿元，同比-5.88%。Q3单季度实现营收10.33亿元，同比+45.21%、环比+19.17%，单季营收创历史新高；实现归母净利润1.09亿元，同比+32.29%、环比+84.69%。公司Q3业绩同、环比大幅增长，拐点明显。我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.98、4.12、6.65亿元，EPS分别为0.35、0.48、0.79元，当前股价对应PE分别为51.7、38.2、23.2倍，我们看好萤石行情长期稳步向上以及公司各项目持续推进带来的价值重估，维持“买入”评级。
    公司各项目进展符合规划，拐点明显，未来可期
    公司2025Q1-3：（1）单一矿：生产、销售萤石产品约30、27.8万吨，产量、销量同比增加约2万吨和2.5万吨。其中Q3单季度销量12.36万吨，环比Q2的8.84万吨大幅增长39.82%。Q4单一萤石矿山采选计划生产萤石精矿10-12万吨。（2）包头“选化一体”项目：①包钢金石选矿项目共生产萤石粉约62万吨，由金鄂博公司对外销售约14万吨，包钢金石萤石粉产量同比大幅增长达55%，其中Q3单季度产量23万吨，环比Q2的19万吨增长21.05%。②金鄂博氟化工项目生产、销售无水氟化氢16、15.5万吨，其中Q3单季度销量5.92万吨，环比Q2的4.92万吨增长20.33%。Q4包钢金石计划生产萤石粉18-20万吨，金鄂博生产无水氟化氢5-6万吨。包钢金石“选化一体”项目已步入常态化运营，成为公司重要的收入和利润来源，逐步兑现公司增长逻辑。（3）蒙古国项目：矿山剥离和预处理项目生产基本正常，目前共生产经预处理后的40%左右品位的萤石矿约8.5万吨，其中4.1万吨已运至国内进行选矿加工或销售。（4）江西金岭及江山新材料：江山新材料对部分生产线进行技术改造升级，故六氟磷酸锂产量较少，前三季度亏损约3,100万元，依然有一定压力；江西金岭前三季度归母净利润亏损约1,100万元，而其上半年亏损1,416万元，Q3经营情况显著改善。
    风险提示：项目进展不及预期，产品价格大幅下滑，下游需求不及预期。

公司信息更新报告：2025Q3业绩承压，内生+外延布局期待业绩回暖

爱美客(300896)
    事件：公司2025Q3营收、归母净利润均有所承压
    公司发布三季报：2025Q1-Q3实现营收18.7亿元（同比-21.5%，下同）、归母净利润10.9亿元（-31.1%）；其中单三季度实现营收5.7亿元（-21.3%），归母净利润3.0亿元（-34.6%）。考虑到市场整体竞争加剧，我们下调2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为14.80/17.95/21.00亿元（原值17.00/20.05/23.25亿元），对应EPS为4.89/5.93/6.94元，当前股价对应PE为33.4/27.6/23.6倍。我们认为，公司产品矩阵丰富，REGEN加速国际化进程叠加内生多管线也逐步落地，未来有望通过“内生+外延”来不断增强竞争力获得业绩增量，估值合理，维持“买入”评级。
    前三季度毛利率略有下滑，整体费用率均有所提升
    毛利率方面，2025Q1-Q3/2025Q3毛利率分别为93.4%/93.2%，同比分别-1.4pct/-1.4pct，均略有下滑。费用方面，2025Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.4%/6.4%/12.7%/0.3%，同比分别+3.7Pct/+2.5Pct/+4.8Pct/+1.4Pct，管理费用率提升主要系人工费和咨询服务费有所增加，财务费用率主要系外币投资产生的汇兑损失导致。
    化妆品赛道寻求增量市场，流量运营赋能销量增长
    产品端：爱美客骨相抗衰新品嗗科拉发布上市，锚定高净值分层市场，有望引领骨相抗衰领域发展潮流。研发端：10月11日成功完成首个化妆品新原料备案，稳步推进公司在化妆品领域的战略布局，丰富公司产品多样性，有望在化妆品赛道寻求增量市场。此外，旗下子公司诺博特申请注册的“米诺地尔搽剂”于9月28日获批，持续拓宽公司多元化药品研发矩阵。渠道端：B端渠道网络是公司深耕国内市场的一项核心竞争力，依托旗下自媒体学苑全轩新媒，赋能行业运营人员，利用流量运营引领销量增长。此外，爱美客REGEN新工厂开始投产，为嗨体、濡白天使等产品出海开拓渠道，迈向国际化进程。
    风险提示：终端需求疲软、市场竞争加剧、产品获批或推广进度不及预期。

公司信息更新报告：Q3业绩承压，看好公司钛白粉国际化进程与矿山端产能扩张潜力

龙佰集团(002601)
    看好公司钛白粉国际化进程与矿山端产能扩张潜力，维持“买入”评级
    公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营收194.51亿元，同比-6.87%，实现归母净利润16.74亿元，同比-34.68%。其中，2025Q3公司实现归母净利润2.89亿元，同比-65.66%，环比-58.64%。考虑到当前钛白粉盈利修复进度不及预期，我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为20.88（-7.50）、28.17（-7.08）、35.87（-7.37）亿元，EPS分别为0.88（-0.31）、1.18（-0.30）、1.50（-0.31）元，当前股价对应PE分别为21.4、15.9、12.5倍。我们看好公司钛白粉国际化进程与矿山端产能扩张潜力，维持“买入”评级。
    Q3钛白粉盈利承压，钛精矿价格环比回落，对业绩有所拖累
    据百川盈孚数据，受行业产能扩张、下游需求淡季等影响，2025Q3钛白粉市场均价分别为13386元/吨，环比Q2下降8.30%，钛白粉盈利整体承压。同时，2025Q3钛精矿（TiO2≥46%）市场均价1707元/吨，较Q2环比下降6.8%，钛精矿价格也环比小幅回落，二者对公司业绩影响拖累。展望未来，我们认为钛白粉价格基本见底，后续随着需求的企稳，价格也或将逐步反弹。同时，钛精矿受供需格局偏紧的影响，其价格仍有望继续保持高位震荡。
    公司积极推进钛白粉国际化进程，两矿整合稳步推进
    据公司公告，面对欧盟、巴西、印度等地钛白粉的反倾销调查，公司继续推进产
    品和产能境外布局战略，扩大海外市场份额，建立海外生产基地，实现从原材料到销售的全流程国际化。其中，公司拟以支付现金的方式收购Venator UK持有的与钛白粉业务相关的资产，并且拟投资设立马来西亚子公司、英国子公司。此外，作为公司当前利润的主要来源，在矿山端，公司不断加强上游原材料保障，积极推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目，未来矿山端产能有望持续增长。
    风险提示：需求不及预期、产品价格大幅下滑、项目投产进程不及预期等。

公司信息更新报告：出货结构持续优化，经营现金流大幅提升

阳光电源(300274)
    业绩依旧强劲，经营现金流大幅提升
    阳光电源发布2025年三季报，公司前三季度营业收入664.02亿元，同比增长32.95%；归母净利润118.81亿元，同比增长56.34%；第三季度营业收入228.69亿元，同比增长20.83%；归母净利润41.47亿元，同比增长57.04%。公司前三季度经营活动现金流净额99.14亿元，同比大幅增长1133.14%，经营质量显著提升。考虑到公司作为行业龙头企业充分受益于全球储能需求高增，我们上调公司盈利预测，预测公司2025-2027年归母净利润为161.5/200.8/222.5亿元（原2025-2027年为134.4/156.8/165.4亿元），EPS为7.79/9.68/10.73元，对应当前股价PE为21.3/17.1/15.5倍，维持“买入”评级。
    海外出货占比进一步提升
    逆变器业务方面，公司2025年前三季度光伏逆变器收入同比增长约6%，各市场
    盈利能力保持稳定。国内发货占比由去年同期的48%降至40%，高毛利海外市场占比相应提高，毛利率有所提升。储能业务表现强劲，前三季度发货量同比增长70%，出货结构显著优化，海外发货占比由63%提升至83%，支撑毛利率保持稳定。产品方面公司持续加大研发投入，相继推出PowerTitan3.0AC智储平台与PowerStack255CS系统，持续巩固市场竞争力。
    AIDC需求打开公司成长空间
    公司凭借电力电子技术积累，积极推进SST等AIDC电源产品研发，目前与国际头部云厂商、国内头部的互联网企业对接，争取在2026年实现产品的落地和小规模的交付，AIDC电源有望成为公司第三增长曲线。此外下一代高功率数据中心需解决负载波动，叠加数据中心用电成本高昂，配套储能需求强，为公司带来新的增长机遇。
    风险提示：储能系统产品毛利率下滑超预期；海外贸易政策变动影响公司出货。

公司信息更新报告：Q3业绩环比改善，看好公司长期成长趋势

赛轮轮胎(601058)
    2025Q3公司营收创历史新高，看好公司长期成长趋势，维持“买入”评级-Q3，公司实现营业收入275.87亿元，同比+16.76%，实现归母净利润28.72
    亿元，同比-11.47%。其中，2025Q3公司实现营业收入100.00亿元，同比+18.01%，环比+8.99%；实现归母净利润10.41亿元，同比-4.71%，环比+31.35%。考虑关税影响及公司经营情况，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为39.64（-2.33）、48.99（-3.62）、59.07（-3.32）亿元，EPS分别为1.21（-0.07）、1.49（-0.11）、1.80（-0.10）元，当前股价对应2025-2027年PE为12.6、10.2、8.5倍。我们看好中国轮胎在全球市场份额提升的逻辑将持续兑现，公司全球化布局有望带动长期成长，维持“买入”评级。
    2025Q3公司轮胎销量延续上行，原材料成本同环比下降
    公司2025Q3轮胎产、销量分别为2,049、2,130万条，同比分别+6.65%、+10.18%，环比分别-1.07%、+7.74%；自产自销轮胎收入为96.57亿元，同比+18.16%，环比+9.56%；销售均价约为453元/条，同比+7.25%，环比+1.69%。2025Q3，公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比-8.30%，环比-7.44%。
    全球化布局持续推进，公司品牌认可度有望逐步提升
    公司坚持全球化战略，目前已在中国的青岛、东营、沈阳、潍坊及海外的越南、柬埔寨、墨西哥、印尼建有轮胎生产基地。2025年8月，公司公告拟投资建设“埃及年产360万条子午线轮胎项目”，9月10日，公司埃及新工厂奠基仪式圆满完成，全球化布局再落关键一子。此外，2025Q1-Q3，公司发布液体黄金轮胎时尚系列、赛车轮胎首次登陆欧洲赛事、成为丰田GR86Cup中国挑战赛2025赛季唯一指定轮胎供应商、公司Atrezzo4S Ultra轮胎获《Auto Bild》全季轮胎测评“GOOD”评级等。未来伴随公司品牌价值持续提升以及公司全球化布局进入收获阶段，我们看好公司长期成长空间。
    风险提示：下游需求不足、产能释放不及预期、成本端大幅波动等。

公司信息更新报告：短期费用扰动Q3利润，全球化布局加速未来可期

美力科技(300611)
    利润修复快于营收增长，公司整体业绩稳健
    公司发布2025年三季报，2025年前三季度，公司实现营收14.13亿元，同比+25.6%；归母净利润1.17亿元，同比+50.6%。单季度看，Q3收入同环比双增，实现营收5.13亿元，同比+26.1%，环比+6.2%；归母净利润0.36亿元，同比+18.0%，环比-21.6%。前三季度，公司利润修复快于营收增长，整体业绩稳健，基于此我们维持公司2025-2027年业绩预期，预计2025-2027年归母净利润1.9/2.7/3.2亿元，对应EPS分别为0.92/1.27/1.51元/股，当前股价对应2025-2027年PE分别为36.7/26.6/22.4倍，基于公司外延收购力度强，国内产能利用率逐步提升，机器人业务进展顺利，有望持续增长，维持“买入”评级。
    子公司产能整合顺利，短期费用拖累季度利润
    盈利能力方面，公司2025前三季度毛利率/净利率分别为24.5%/8.5%，同比+2.61/+1.57pct，主要系公司收购的大圆国内子公司产能整合顺利，规模效应加速释放。公司2025Q3单季度净利率为7.6%，环比-2.0pct，主要系（1）德国子公司AHLE开始并表运营以及（2）相应员工持股计划带来的股份支付费用增加所导致的管理费用上升，拖累季度利润。
    立足中国，走向欧洲，全球化布局加速
    10月24日，公司公告拟收购Hitched Holdings3B.V.的100%股权，间接持有并控制全球汽车牵引系统隐形冠军ACPS集团。ACPS与大众、奔驰、宝马、特斯拉等汽车品牌深度绑定，2023、2024及2025H1营收4.4/4.4/2.5亿欧元，净利润-0.05/-0.20/0.07亿欧元。此次收购落地将大大拓宽公司成长边界。而此前公司通过收购德国AHLE，增强在高端悬架领域的技术储备，同时公司年产200万件智能悬架及1000万件电动及液压驱动弹性元件等产业化项目开始建设，未来有望进一步增强成长性。公司有望切入欧美成熟汽车市场，构建“欧美成熟市场+中国新兴市场”的全球业务格局。此外公司机器人弹簧客户进展顺利，有望打开新成长空间。
    风险提示：产品研发不及预期、行业竞争激烈、下游需求不及预期。

公司信息更新报告：2025Q3业绩受关税影响，关注2026年产能落地+新品放量后的盈利修复

华宝新能(301327)
    2025Q3业绩受关税影响，关注产能落地后盈利修复，维持“买入”评级2025Q3公司实现营收13.05亿元（同比+32%，下同），归母净利润0.2亿元（-77%），扣非净利润-0.02亿元（-103%）。日本市场行业高基数扰动单季度营收表现，利润率受关税影响，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为1.96/5.07/6.66亿元（原值为3.84/5.96/7.72亿元），对应EPS为1.57/4.07/5.34元，当前股价对应PE为42.6/16.4/12.5倍，考虑到公司产品推新速度加快且新品具备一定差异化，以及移动家储产品逐步放量，维持“买入”评级。
    2025Q3日本营收表现受行业高基数影响，但核心地区份额仍持续提升2025Q1-Q3拆分，欧洲/北美/亚洲（不含中国）营收同比分别+132%/+41%/+16%；独立站/线下渠道营收同比分别+48%/+42%，独立站占营收比例已达到29%；Home Backup家庭备电产品营收突破2亿元。2025Q3拆分，单季度增速环比放缓主要系日本在高基数下同比微降（2024年8-11月份地震刺激需求高增长），欧洲/北美增速延续H1的趋势。竞争维度，我们预计公司在美国/日本便携储能市场份额进一步提升。展望后续，考虑到公司新品具备差异化优势（新品定位更便携），看好便携储能份额提升以及移动家储产品逐步贡献增量。
    毛利率阶段性受关税影响，销售费用率受促销+新品营销等影响同比提升毛利率端，2025Q1/Q2/Q3毛利率分别为44.2%/39.9%/37.1%，同比分别-2.3/-6.4/-6.7pct，单季度毛利率降幅扩大主要系旺季促销+关税负面影响扩大+出口退税比例下降等所致。费用端，2025Q1/Q2/Q3期间费用率分别为34.8%/37.5%/37.7%，同比分别-4.4/-3.3/+1.6pct，其中2025Q3销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.1/-0.6/-0.4/+1.5pct，财务费用率提升或主要系汇率波动影响，销售费用率增加系促销+新品计提营销费用+仓储费用增加所致。综合影响下2025Q3归母净利率1.5%（-7.2pct）。展望后续，随着内部持续降本、关税负面影响减弱以及新品占比提升，利润率有望迎来边际修复。
    风险提示：行业竞争加剧；电芯成本上涨；新品销售不及预期等。

提质增效成果凸显，粤丰协同效应持续释放

瀚蓝环境(600323)
    事件：瀚蓝环境发布2025年第三季度报告。2025年前三季度公司实现营业收入97.37亿元，同比增加11.52%；实现归母净利润16.05亿元，同比增加15.85%；扣非后净利润15.36亿元，同比增加12.39%。经营活动现金流量净额26.62亿元，同比大幅增加98.21%。
    点评：
    内生增长动力强劲，粤丰并表增厚业绩，公司前三季度业绩增长主要由粤丰环保并表驱动，粤丰环保于6-9月贡献收入约14.86亿元，贡献归母净利润约2.4亿元。剔除并表影响后，公司收入有所下降，主要系主动收缩PPP工程及部分环卫业务规模。剔除去年同期1.3亿元一次性收益影响后，公司内生归母净利润依然实现稳健增长，增长动能强劲。分业务来看：（1）固废处理业务：实现主营业务收入54.76亿元，同比增长21.39%；实现净利润13.64亿元，同比增加4.1亿元。其中粤丰并表增加4.7亿元；（2）能源业务：实现主营业务收入27.83亿元，与去年同期基本持平。（3）供排水业务：供水业务实现营业收入7.14亿元，同比增长0.67%；排水业务实现5.04亿元，与去年同期基本持平，运营态势稳健。
    供热业务增长亮眼，经营效率持续提升。前三季度实现对外供热146.34万吨，同比增长40.40%；供热收入2.21亿元，同比增长49.30%，主要由于新增南平、桂平等供热项目拓展。同时，公司运营效率持续提升，在对外供热量大幅增长的情况下，吨垃圾发电量和上网电量仍同比分别增长1.18%和1.84%，达380.06度和330.24度，产能利用率约116%，精益化管理能力突出。
    粤丰并表协同效应持续释放。公司于2025年6月完成对粤丰环保的并购，垃圾焚烧发电总规模达到97590吨/日，位居A股上市公司首位。并购后的整合工作有序推进，协同效应已逐步显现。管理协同方面，新设固废事业二部，将原粤丰环保业务纳入集团化管控体系，有助于发挥协同优势，降低管理费用。财务协同方面成效显著，通过资金统筹及贷款置换，粤丰环保总贷款降低约15亿元，人民币融资利率从并购前的2.75%-4.75%降低至2.50%-3.785%，有效降低了财务费用。业务协同方面，公司已系统梳理粤丰环保项目所在优势区位的业务拓展潜力，初步形成垃圾拓展、供热、AIDC等项目拓展方向。随着整合工作的深入，协同价值有望进一步释放。
    回款持续改善，现金流向好。公司高度重视现金流管理，2025年设定了回收存量应收账款不少于20亿元的目标。前三季度，公司存量应收账款回款已达15.30亿元（不含粤丰环保），叠加粤丰环保并表贡献约8.20亿元现金流，带动经营活动现金流量净额同比增长98.21%至26.62亿元。同时，公司资本性支出（剔除粤丰环保并表影响）同比减少2.36亿元，自由现金流（不含股权类投资支出）同比增加12.81亿元至13.53亿元
    盈利预测及评级：瀚蓝环境为全国性综合环境服务商，完成粤丰并购后龙头地位稳固，内生外延增长路径清晰。公司存量业务提质增效成果显著，现金流持续改善，分红能力有望增强。综合考虑到公司成功并购粤丰环保及未来业绩成长性，我们预测公司2025-2027年营业收入分别为125.45/142.41/145.63亿元，归母净利润19.38/22.55/23.53亿元，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，维持公司“买入”评级。
    风险因素：粤丰环保收购后协同进度不及预期、应收账款回收风险、公用事业价格市场化改革进度缓慢、产能推进不及预期。

运力扩张推动业绩增长，前三季度营收和扣非归母净利润同比增长超三成

中远海特(600428)
    公司披露2025年三季报，2025年前三季度，公司营业收入实现166.11亿元同比大增37.92%，归母净利实现13.29亿元，同比增长10.54%，扣非归母净利实现13.40亿元，同比增长32.19%。我们看好公司在风电、储能设备、汽车、纸浆等特种运输细分领域的竞争力，维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    财务表现稳健，营收与现金流大幅提升。2025年前三季度，中远海特业绩表现亮眼，公司实现营业收入达到166.11亿元，同比增长37.92%。实现归母净利润13.29亿元，同比增长10.54%，若剔除非经常性损益影响扣非归母净利润增幅达32.19%，公司经营活动产生的现金流量净额为42.62亿元，同比增长82.69%，整体财务表现稳步提升。
    运力规模扩张驱动收入增长，成本同步上升。公司经营状况整体向好，营业收入增长主要得益于运力规模的扩大和航运业务收入的增加。前三季季度，公司通过非公开发行股票募集资金，进一步增强了资本实力，为船队建设和业务拓展提供了资金保障。与此同时，因船队规模和货运量上升，航次运行费用、船舶折旧等营业成本同比增长36.48%，与收入增长基本匹配。2025年前三季度，公司投资收益同比有所下降，主因上年同期存在股权处置收益。
    多船型协同发力，未来经营前景可期。展望未来，公司经营多用途船、重吊船、纸浆船、汽车船等多种船型，降低了单一船型运价波动对公司业绩带来的风险，根据公司公告，2025年公司预计将交付53艘新船，合计达到317.2万载重吨，公司船队规模有望继续扩大。公司半潜船业务有望受益于海上风电、油气模块等高端装备运输需求，多用途船和重吊船或将继续围绕“一带一路”沿线工程项目物流，推动收入稳步增长，汽车船业务随着新船不断交付，收入和利润贡献有望继续提升。
    估值
    我们维持此前盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为19.37/23.61/26.70亿元，同比+26.6%/+21.9%/+13.1%，EPS为0.71/0.86/0.97元/股，对应PE分别10.1/8.3/7.3倍，我们看好公司在风电、储能设备、汽车、纸浆等特种运输细分领域的竞争力，维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    设备出口需求不及预期、汽车船运价下降、纸浆船改运汽车效益不及预期。

Q3毛利率环比改善，期待盈利拐点

华利集团(300979)
    公司于2025年10月29日公布2025年三季报，25Q3实现营收60.19亿元，同降0.34%。归母净利润7.65亿元，同降20.73%，扣非净利润8.16亿元，同降14.13%，公司业绩短期仍受新工厂爬坡影响。Q1-Q3实现营收186.80亿元，同增6.67%，归母净利润24.35亿元，同降14.34%。
    经营分析
    销量受匡威、Vans影响，ASP稳健提升。Q3公司运动鞋销量0.53亿双，同比下降3.6%，主要受到匡威和Vans影响，阿迪、昂跑等客户维持较好增长，ASP增长单位数。24Q4公司与Adidas开始合作，产能方面为匹配快速增长的订单需求，公司在越南、印尼、中国等地的新工厂加速了建设和投产节奏，当前6家新投产工厂均处于爬坡过程，其中三家工厂已实现盈利。
    毛利率环比改善，期待公司盈利水平逐步恢复。25Q3毛利率为22.19%，同比下降4.82pct，环比提升1.11pct，一方面新工厂仍处于效率爬坡阶段，对公司整体的毛利率造成一定的影响，另外老客户订单有所波动，公司为弥补订单空缺调配产能，对毛利率造成影响。公司未来将通过优化培训机制、加快推进智能化生产设备和生产管理系统部署等措施助力新工厂的运营效率提升。Q3公司销售/管理费用率为0.13%/2.70%，同比下降0.13/2.99pct，管理费用率下降显著主要系净利润下降背景下计提的绩效薪酬减少。财务费用率为0.52%，同比增长1.42pct，主要由于汇兑亏损增加。期待未来新投工厂逐步提效，盈利水平稳健恢复。
    短期盈利受部分客户以及产能爬坡影响，长期成长逻辑依然坚实。
    我们认为当前匡威和Vans的订单调整以及新工厂效率爬坡为短期因素，中长期来看公司依赖阿迪、昂跑等新客户贡献增量，目前新客户增长势头良好，公司订单有望受益。我们认为公司拓客能力突出，在新客户订单放量叠加新工厂产能利用率提升背景下公司盈利水平有望恢复，公司长期成长逻辑依然坚实。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司客户结构优秀，且控费能力突出，今年业绩或有波动，我们预计明年在低基数背景下公司业绩有望实现弹性，我们预计2025-2027年公司实现净利润归母净利润34.51/40.16/47.08亿元，对应PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    人民币汇率波动；海外需求走弱；所得税率提升。

25Q3营收同比高增，新厂区建设提速彰显发展信心

中航沈飞(600760)
    业绩简评
    2025年10月29日，公司发布2025三季报，25Q1-Q3实现营收206.07亿（-18.5%），归母净利润13.62亿（-25.1%）；25Q3实现营收59.78亿，同比+62.8%，环比-32.0%；实现归母净利润2.25亿，同比+12.9%，环比-68.1%。
    经营分析
    25Q3公司营收同比大幅增长，反映主机龙头经营韧性：25Q3公司实现营收59.78亿（+62.8%），环比-32.0%，归母净利润2.25亿，同比+12.9%，环比-68.1%，营收较24Q3大幅增长。截至25Q3季度末，公司合同负债为56.52亿，较24年末增加60.2%，主要系收到预收款增加所致，反映订单端得到修复。
    盈利能力阶段性承压，期间费率小幅下降：1）25Q1-Q3公司毛利率11.8%，同比-0.7pct；归母净利率6.6%，同比-0.6pct；25Q3公司毛利率10.8%，同比-1.4pct，环比-1.2pct，归母净利率3.8%，同比-1.7pct，环比-4.3pct。2）25Q1-Q3公司期间费率4.0%，同比+0.4pct，其中销售费率0.030%（+0.019pct），主要系展览费增加所致；研发费率1.17%（-1.18pct），系研制任务周期影响所致。新厂区启动建设，增资吉航推动募投项目建设：1）截至25Q3季度末，公司在建工程30.21亿，较24年末增加73.32%，主要系新厂区工程投入所致。2）公司拟使用部分募集资金通过非公开协议方式对控股子公司吉航公司增资3.933亿元以实施“飞机维修服务保障能力提升项目”。3）我们认为，新的产能投入代表了新型装备批量化、规模化发展新趋势，亦彰显了公司未来发展信心。经营性现金流改善，回款转暖：公司25Q1-Q3经营性现金流-21.7亿元，相比于去年同期-58.9亿元大幅改善，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。我们认为，随着下游需求修复，公司经营业绩、现金流有望逐步改善。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，公司是国内航空防务装备龙头，完整型号谱系奠定竞争优势，航空装备景气复苏，新型号放量在即，军贸、维修打开成长空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润38.19/46.34/55.77亿元，同比+12.54%/+21.33%/+20.36%，对应PE为48/39/33倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产业政策风险、产品定价风险、质量控制风险。

2025年三季报点评：现金流承压是短期“阵痛”，有望迎来盈利与现金流的同步拐点

铂力特(688333)
    事件：公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入11.61亿元，同比去年46.47%；归母净利润1.56亿元，同比去年234.83%。投资要点
    盈利质量显著改善，利润结构趋于健康。截至2025年前三季度，铂力特实现营业总收入11.61亿元，同比增长46.47%；归母净利润达1.56亿元，同比大幅增长234.83%，扣除非经常性损益后的净利润为1.09亿元，同比激增1966.73%，表明核心业务盈利能力显著增强。业绩高增长主要受益于公司主营业务规模扩张及运营效率提升。销售毛利率为43.48%，较上年同期的40.65%有所提升，反映产品组合优化及成本效率提升；销售净利率达13.42%，较去年同期的5.87%明显改善，显示盈利转化能力增强。费用端方面，销售费用同比增长51.31%至0.90亿元，与收入扩张节奏匹配；管理费用同比下降22.13%至0.74亿元，体现管理效率优化；研发费用1.83亿元，基本持平，持续高强度投入彰显技术壁垒。
    资产结构稳健扩张，负债水平可控，运营效率持续优化。截至2025年三季度末，公司资产负债率为42.68%，虽较上年同期的30.49%有所上升，但仍处于合理区间，反映公司在扩大经营规模的同时保持了审慎的财务杠杆。有息负债方面，短期借款9.39亿元、长期借款6.05亿元、一年内到期的非流动负债0.56亿元，合计约16.00亿元，融资主要用于产能建设，结构合理。应收账款12.80亿元，同比增长33.31%，略低于营收增速，回款能力总体良好。在建工程12.05亿元、固定资产21.11亿元，分别同比增长34.47%和70.72%，显示公司正积极推进产能扩张，为长期增长奠定基础。
    现金流表现改善，盈利质量与资本开支节奏匹配良好。2025年前三季度，公司经营活动现金流量净额为-2.07亿元，虽仍为净流出，但同比收窄11.60%，较去年明显改善。结合净利润1.56亿元，利润现金含量为-1.33，短期承压主要受应收账款与存货增加影响，但随着合同负债增长及回款改善，后续有望转正。销售商品、提供劳务收到的现金为8.40亿元，占营业收入比重达72.38%，收入“含现量”处于合理水平。自由现金流为-10.17亿元，虽为负值，但属成长型企业典型特征，整体现金流结构与公司扩张战略高度匹配，趋势向好。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，我们维持先前的预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为2.38/3.55/4.41亿元，对应PE分别为90/60/49倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）客户集中度较高及主要客户依赖的风险；2）丧失核心竞争力风险；3）军品定价方式对公司盈利造成波动的风险。

公司信息更新报告：Q3业绩略有承压，AI终端持续进阶矩阵式发展

康冠科技(001308)
    2025Q3业绩有所下滑，经营性现金流稳健
    2025Q1-Q3公司实现营收107.8亿元，yoy-5.4%，归母净利5亿元，yoy-9.9%，2025Q3公司实现营收38.45亿元，yoy-19.7%，归母净利1.2亿元/yoy-20.6%，扣非归母净利1亿元/yoy-21.6%。2025Q1-Q3经营性现金流净额6.81亿元，yoy+241.76%。公司主动调整产品结构，智能电视出口有所下滑致业绩有所下降，考虑到公司智能电视业务处于调整期，我们下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利7/10/12.3（前值为10.9/13.6/16.5）亿元，yoy-16%/+43.2%/+22.4%，对应EPS达1/1.43/1.74元，当前股价对应PE23.2/16.2/13.3倍，公司正依托全面的AI技术从传统制造企业向AI驱动的科技品牌转型，看好创新类显示业务持续高增带动整体业绩增长，维持“买入”评级。
    自主品牌出海取得显著突破，“AI+”产品矩阵助力长期持续成长
    2025Q1-Q3公司智能交互显示营收yoy+3.56%，出货量yoy+6.04%，创新类显示产品营收yoy+37.11%，出货量yoy+42.02%，智能电视营收yoy-17.33%，出货量yoy-11.95%，智能交互海外需求回暖，公司积极调整产品结构，主动降低智能电视占比，创新类显示产品业务持续高增，已成为公司增长最快的业务。自主品牌出海取得显著突破，毛利率持续提升。创新产品矩阵持续扩容，AI眼镜搭载高通骁龙AR1芯片和索尼传感器，支持AI闪记、实时翻译等功能，性价比优势显著。老年陪护机器人已获7项专利。公司为积极把握机器人与银发经济融合带来的发展机遇，布局居家陪护等场景的机器人领域，AI技术正逐步转化为推动业绩增长的新动力。
    盈利能力保持稳定，销售费用率略有增长助力海外市场开拓
    盈利能力：2025Q3公司毛利率11.6%/yoy-0.62pct，净利率基本持平。2025Q1-Q3公司毛利率12.95%/yoy-0.25pct，净利率4.66%/yoy-0.22%。费用率：2025Q3销售/管理/研发/财务费用率3.3%/2.3%/4.3%/0.1%，yoy+0.34pct/+0.17pct/+0.3pct/-0.68pct，销售费用略有增长助力海外市场开拓。
    风险提示：原材料价格大幅上行，汇率波动风险，创新品类拓展不及预期。

公司信息更新报告：Q3业绩符合预期，公司拟现金收购银根矿业股权

博源化工(000683)
    Q3业绩符合预期，公司拟现金收购银根矿业股权，维持“买入”评级2025年前三季度，公司累计实现营收86.56亿元，同比-16.54%，累计实现归母净利润10.62亿元，同比-41.15%。2025年Q3单季度，公司实现营收27.40亿元，同比-17.04%，实现归母净利润3.19亿元，同比-46.43%，环比-20.86%。2025年Q3，动力煤价格环比上涨，河南纯碱价格环比下跌，公司业绩环比承压。我们下调公司2025-2027年盈利预测，预计实现归母净利分别为14.10（-2.90）、19.02（-1.77）、19.88（-1.54）亿元，对应EPS分别为0.38（-0.08）、0.51（-0.05）、0.53（-0.05）元，当前股价对应PE分别为17.1、12.7、12.2倍。但公司天然碱成本优势尽显，继续支撑公司归母净利。随着天然碱二期项目和120万吨小苏打项目建设投产，我们认为公司有望进一步打开成长空间，维持公司“买入”评级。
    2025年Q3煤炭价格环比上涨，河南纯碱价格下跌，公司业绩仍然承压根据百川盈孚，2025年Q3，动力煤方面，动力煤均价为561元/吨，环比+2.11%，公司主要参股公司为煤炭公司蒙大矿业，受益于煤价上涨，Q3公司对联营企业的投资收益达1.47亿元，环比+0.32亿元。纯碱方面，河南重、轻碱均价分别为1,266、1,168元/吨，环比分别-10.94%、-6.70%；银根化工重、轻碱均价分别为1,116、1,116元/吨，环比分别+5.73%、+2.97%。纯碱价格仍处于历史底部，公司业绩仍然承压，但得益于天然碱工艺优势，公司盈利仍处行业领先水平。
    公司拟收购银根矿业10.65%股权，二期天然碱项目投产在即打开成长空间根据公司聚焦天然碱主业的战略发展需要，为强化公司资源掌控，增加公司归母净利润，增强公司盈利能力，公司拟以27.26亿元现金收购博源工程、铜陵和生合计持有的银根矿业10.6464%股权。本次交易完成后，公司持有银根矿业股权的比例将由60%提高至70.6464%。同时银根矿业全资子公司银根化工规划的天然碱项目二期正在建设中，预计2025年完成建设；银根化工另规划建设碳回收综合利用120万吨/年小苏打项目，若两个项目顺利投产，未来将打开公司成长空间，看好公司长期价值。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期、项目建设不及预期、下游需求疲弱。

业绩持续高增，高端产品交付提升

中微公司(688012)
    2025年10月29日，公司发布2025年第三季度财报，公司2025年1-9月实现总营业收入80.63亿元，同比增长46.40%;利润总额达到12.27亿元，同比增长29.65%；实现归母净利润12.11亿元，同比增长32.66%；销售毛利率为39.10%，同比下降3.12pcts。单Q3看，公司实现总营业收入31.02亿元，同比增长50.02%；利润总额5.09亿元，同比增长22.73%；实现归母净利润5.05亿元，同比增长27.50%；销售毛利率为37.89%，同比下降5.84pcts。
    经营分析
    高端产品新增付运量显著提升，超高深宽比刻蚀工艺实现大规模量产。公司用于关键刻蚀工艺的单反应台CCP介质刻蚀产品保持高速增长，其60:1超高深宽比介质刻蚀设备已成为国内标配设备，下一代90:1设备也即将进入市场。在ICP方面，适用于下一代逻辑和存储客户的刻蚀设备开发取得了良好进展。同时，公司开发的LPCVD、ALD等多款薄膜设备及EPI外延设备也已顺利进入市场，并在客户端进行量产验证。在泛半导体领域，公司正开发更多化合物半导体外延设备，并已陆续付运至客户端开展生产验证。近期发布六款新产品，加速转型高端设备平台化公司。公司于2025年9月推出了六款半导体设备新产品，覆盖了等离子体刻蚀、原子层沉积及外延等关键工艺。在刻蚀设备方面，此次发布的两款新品分别为极高深宽比刻蚀及金属刻蚀领域提供了高效的解决方案。在薄膜沉积设备方面，四款新品包括三款原子层沉积产品以及一款外延产品，其中12英寸原子层沉积产品能够满足先进逻辑与先进存储器件在金属栅方面的应用需求，外延设备则可满足从成熟到先进节点的逻辑、存储和功率器件等多领域外延工艺需求。这些新产品进一步拓展了公司的产品布局，为其向高端设备平台化公司的转型提供了有力支撑。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-27年营收118.51/156.43/198.65亿元，同比增长30.73%/32.00%/26.99%；归母净利润18.67/27.85/38.33亿元，同比增长15.54%/49.19%/37.62%，对应EPS为3.0/4.4/6.1元，对应P/E为100/67/48倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术开发进度不及预期；国产替代进程放缓；原材料价格波动；市场竞争加剧导致毛利率下降；政策支持不及预期

短期业绩承压，现金流健康

弘亚数控(002833)
    2025年10月29日，公司发布2025年三季度，25Q1-Q3公司实现营业收入17.95亿元，同比-17.10%，归母净利润3.39亿元，同比-25.48%，扣非归母净利润3.00亿元，同比-30.48%；其中25Q3实现营业收入5.60亿元，同比-16.85%，归母净利润0.97亿元，同比-37.03%，扣非归母净利润0.96亿元，同比-32.89%。
    经营分析
    下游需求疲软，公司业绩短期承压。受下游需求疲软影响，25Q1-Q3公司实现营业收入17.95亿元，同比-17.10%，收入端承压。固定成本均摊、让价等因素影响，25Q1-Q3公司国内毛利率为32.06%，同比-0.53pct，其中25Q3为32.24%，同比-2.23pct，毛利率短期承压。25年7-9月全国住宅竣工面积累计同比增速分别为-17.3%/-18.5%/-17.1%，下游新房端需求疲软，公司加大参展力度以及一些偏刚性费用开支影响下，25Q3销售、管理、研发费用率为1.97%、5.09%、5.58%，同比+0.35pct/+0.49pct/+0.84pct，对公司净利率带来影响，25Q3公司净利率为17.15%，同比-5.78pct。公司毛利率保持相对高位，静待下游需求回复，收入增长的规模效应有望摊薄固定资产折旧、刚性费用，净利率有望逐步回升。
    FOB销售模式，现金流健康。公司对于境外经销商，产品销售采用买断式销售，且一般要求先付全款再发货，长年来公司现金流保持健康，25Q1-Q3公司经营性活动现金流净额为4.70亿元，同比+5.68%，在营收承压背景下，经营性现金流净额保持正增长。持续推动家具机械自动化升级，市场份额有望进一步提升。公司子公司星石机器人自主研发应用在家具制造过程中的上下料、搬运、码垛专用机器人，为家具制造各工序衔接提供性价比更好的机器人解决方案，该解决方案将人力密集型工序转化为高效智能化流程。公司有望在推动下游自动化升级的同时，提升市场份额。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司营收为23.65/25.79/29.37亿元、归母净利润为4.19/4.89/5.87亿元，对应PE为16/14/12倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    国内需求不及预期、海外市场拓展不及预期、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

盈利能力提升，业绩快速增长

大参林(603233)
    2025年10月29日，公司发布2025年第三季度报告。2025年前三季度，公司实现收入200.7亿元，同比+1.71%；实现归母净利润10.8亿元，同比+25.97%；实现扣非归母净利润10.7亿元，同比+25.93%。
    单季度看，2025年Q3公司实现收入65.5亿元，同比+2.51%；归母净利润2.8亿元，同比+41.04%；扣非归母净利润2.8亿元，同比+47.01%。
    经营分析
    零售保持平稳，盈利能力提升。25年前三季度，公司零售收入为163.4亿元，同比-0.07%，得益于次新店和老店的内生增长，消化闭店影响，公司零售业务收入基本持平。今年以来，公司实施的营促销策略优化、品项优化、供应链整合、谈降采购成本等效果彰显，25年前三季度零售板块毛利率同比+0.44pct，且呈现逐级加速的趋势。
    加盟扩张速度行业领先，门店扩张稳步进行。公司利用直营式加盟店的特点及优势，在弱势区域迅速布局直营式加盟店。截至25Q3末，公司拥有门店17,385家（含加盟店7,029家），净增门店832家，其中：新开自建门店300家，关闭直营门店447家，新增加盟店979家。
    中西成药刚需属性凸显，降本效果继续体现。25年前三季度，公司中西成药收入为154.5亿元，同比+5.01%。中西成药属于必选消费以及药店的引流品，需求较为稳定，持续保持较快的增长趋势。25Q3公司销售费用率为22.3%，同比-2.5pct，降本成果显著。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司后续业绩延续良好增长节奏，预计公司25-27年归母净利润分别为12.0/13.9/15.7亿元，分别同比增长31.2%/15.5%/13.3%，EPS分别为1.05/1.22/1.38元，现价对应PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。

公司信息更新报告：收入利润稳健增长，逆境龙头优势明显

海天味业(603288)
    公司披露2025年三季报，收入/利润分别同比+2.5%/3.4%
    公司披露2025年三季报。2025Q1-Q3公司营收/归母净利润216.3/53.2亿元（同比+6.0%/10.5%），其中2025Q3公司营收/归母净利润64.0/14.1亿元（同比+2.5%/3.4%）；收入利润略低预期。综合考虑成本费用情况，我们小幅下调2025-2027年盈利预测，预测2025-2027年归母净利润分别为70.4/79.3/87.2亿元（同比+11.0%/+12.5%/+10.1%），原值为72.6/82.2/90.5亿元，当前股价对应PE分别为31.9/28.3/25.8倍。维持“买入”评级。
    收入表现稳健，产品+渠道齐发力
    产品端：2025Q1-Q3公司酱油/调味酱/蚝油营收分别+7.9%/9.6%/5.9%，其他品类营收同比+13.4%。其中2025Q3公司酱油/调味酱/蚝油/其他营收分别+5.0%/3.5%/2.0%/6.5%。渠道端：2025Q1-Q3线下渠道营收同比增长7.4%，同时公司积极布局新零售渠道，赋能经销商利用抖音卖货，带动线上渠道同比增长32.1%，其中2025Q3线下/线上渠道营收分别同比+3.6%/19.8%。2025Q1-Q3各区域均实现不同程度的增长，南部/东部/中部/北部/西部地区营收分别同比增长12.7%/12.1%/7.2%/4.9%/6.9%。
    成本下降+规模效应释放，盈利能力稳步改善
    2025Q1-Q3毛利率/净利率分别同比+3.2/+1.0pct至40.0%/24.6%；其中2025Q3毛利率/净利率分别同比+3.0/+0.2pct至39.6%/22.0%。毛利率提升主要系原材料成本下降、规模效应释放带来的成本节约，货折减少亦有小幅拉动。费用端，2025Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.85/+1.01/-0.07/-0.93pct。
    逆境龙头优势凸显，长期稳健增长可期
    全年来看，我们认为公司有望保持稳健增长势头，同时通过生产效率提升及规模效应释放带来的毛利率改善有望持续。成本端，原材料采购价格平稳下行。费用端有望维持平稳状态。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

公司事件点评报告：营收稳健利润承压，轻资产战略持续深化

君亭酒店(301073)
    事件
    2025年10月24日，君亭酒店发布2025年三季报。2025年前三季度总营收5.06亿元（同增1%），归母净利润0.10亿元（同减46%），扣非净利润0.07亿元（同减57%）。其中2025Q3营收1.80亿元（同增4%），归母净利润0.04亿元（同减19%），扣非净利润0.04亿元（同增40%）。
    投资要点
    营收保持稳健，利润短期承压
    2025Q3公司毛利率同减0.1pct至30.08%；销售费用率同增0.1pct至7.48%，主要系自营酒店数量增加对应销售人力成本等增加所致；管理费用率同减0.3pct至10.86%，主要系上年同期筹建项目对应的租金费用计入管理费用所致；净利率同减2pct至1.76%，主要系新增开业项目租金费用推升成本所致。整体来看，三季度公司在行业供需错位与消费疲软压力下，营收保持稳健，利润受新项目运营投入影响短期有所承压，扣非净利润增速已实现回正。
    量升价跌降幅收窄，华南市场表现较优
    从经营指标来看，2025Q3公司旗下在营直营店RevPAR同减3%至303.74元/间，降幅有所收窄，主要系公司以价换量，平均房价同减10%至434.54元/间，推动出租率同增5pct至69.90%。从区域表现来看，华南区域表现较优，其中三亚市场得益于入境游客数量的大幅增长实现逆势回升；上海区域维稳；浙江市场受企业与社会机构商务活动支出显著收紧等影响，业绩偏弱；西南市场需求端恢复乏力叠加供给端高位运行，暑期表现不及去年同期。
    轻资产战略深化，产品渠道双轮驱动
    截至2025Q3末，公司在营酒店达272家，其中君澜/君亭/景澜酒店数分别为135/82/55家，较去年同期分别净增11/12/13家。公司调整深化轻资产战略，通过加盟模式扩大市占，累计签约加盟店达25家，其中8家已开业运营，重点布局广州、杭州、北京、贵阳等核心门户，积极拓展粤港澳大湾区、西南重要枢纽等潜力市场。此外，公司积极推动产品差异化与渠道多元化，切合多人家庭亲子需求开展客房升级改造，开拓Booking、Agoda等海外渠道打开增量空间。
    盈利预测
    公司从事中高端精选服务连锁酒店的运营与管理，三大品牌差异化定位，加盟业务加速布局，海外业务持续拓展，在行业深度调整期积极谋变以求突破。根据2025年三季报，我们调整2025-2027年EPS分别为0.08/0.20/0.31（前值为0.19/0.25/0.35）元，当前股价对应PE分别为272/106/69倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    消费复苏不及预期，行业竞争加剧风险，加盟拓展不及预期等。

公司事件点评报告：营收拐点显现，新品延续渠道导入

甘源食品(002991)
    事件
    2025年10月28日，甘源食品发布2025年三季报。2025Q1-Q3总营业收入15.33亿元（同减5%），归母净利润1.56亿元（同减44%），扣非净利润1.40亿元（同减44%）。其中2025Q3总营业收入5.88亿元（同增4%），归母净利润0.82亿元（同减26%），扣非净利润0.76亿元（同减26%）。
    投资要点
    产品结构优化毛利改善，成本掌控能力提升
    公司2025Q3毛利率同增0.3pct至37.15%，主要系产品结构优化所致，在棕榈油成本上涨背景下，公司通过棕榈油锁价、增加主要原材料直采比例、原材料产地多元化等方式实现成本优化，毛利率有望延续改善。销售费用率同增6pct至17.33%，管理费用率同减0.2pct至3.71%，主要系公司团队扩充增加品牌广宣费用支出、叠加海外业务费用投放增加所致。净利率同减6pct至13.85%，随着规模释放，费用将持续摊平，预计盈利能力持续恢复。
    延续差异化产品开发，零食与电商渠道贡献增量
    产品端，公司围绕豆类与风味坚果做差异化产品开发，其中豆类包括风味豆与健康豆，目前绿蚕豆与翡翠豆通过产品升级拓展空间，健康豆目前处于测试阶段，此前电商试销成效良好；风味坚果围绕核心商超验证过的品类（芥末夏果）等做全渠道布局，充分开发空白市场空间。渠道端，2025Q3主要由零食量贩与电商渠道贡献增长，KA转直营渠道业绩环比有提升，后续持续做产品陈列工作，山姆渠道新品贡献增量。海外来看，泰国/印尼/马来已建立本土团队，且场景完成合规处理，预计市场环比爬坡；越南市场短期受影响，但存量需求较为稳定，预计2026年将逐步恢复销售。
    盈利预测
    我们看好公司产品差异化策略，开拓新兴渠道、迭代传统渠道，同时优化采购模式、提高原材料价格管控，公司收入规模与盈利能力有望同步提升。根据2025年三季报，我们调整公司2025-2027年EPS为2.59/3.46/4.19（前值为4.38/5.13/5.89）元，当前股价对应PE分别为22/16/13倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、商超客流量减少、新品增长不及预期、零食专营渠道增长不及预期等。

Q3业绩符合预期，矿山开发项目推进

金诚信(603979)
    主要观点：
    公司发布2025年三季报
    金诚信2025年前三季度实现营业收入99.33亿元，同比+42.50%；实现归母净利润17.53亿元，同比+60.37%。25Q3实现营收36.17亿元，同比+34.07%；实现归母净利润6.42亿元，同比+33.68%。
    矿服业务稳健，矿山开发贡献业绩增量
    公司2025年前三季度矿服业务收入52.64亿元，同比+7.92%；矿山资源开发板块收入45.67亿元，同比+131.26%。矿服业务毛利11.96亿元，同比-13.93%；矿山资源开发毛利22.35亿元，同比+155.79%。矿服板块利润减少的原因主要是：Lubambe完成收购后由矿服项目转为内部管理、Terra mining开发前期利润较低以及卡莫阿-卡库拉铜矿阶段性停工影响。
    铜矿资源放量，业绩增量可期
    金诚信自有资源板块2025年前三季度生产铜金属当量6.41万吨，较上年同期+100.65%，后续Lubambe技改、Lonshi东区等项目推进带动铜产量继续提升。哥伦比亚San Matias铜金银矿尚待当地环评，公司未来资源有增量，业绩弹性有望持续释放。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为23.18/26.79/30.19亿元（前值为21.8/24.2/26.4亿元），对应PE分别为17.49/15.13/13.43倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产能释放不及预期；铜价大幅波动；海外矿山经营风险等。

25Q3业绩增长超30%，盈利能力持续提升

可孚医疗(301087)
    事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度实现营业收入23.98亿元（yoy+6.63%），归母净利润2.60亿元（yoy+3.30%），扣非归母净利润2.22亿元（yoy+1.46%），经营活动现金流净额5.90亿元（yoy+35.36%）。其中2025Q3实现营业收入9.02亿元（yoy+30.72%），归母净利润0.93亿元（yoy+38.68%）。
    点评：
    核心板块发力驱动成长，聚焦战略成效凸显提振盈利能力。2025Q3公司实现营业收入9.02亿元（yoy+30.72%），展现较好的成长态势，我们认为一方面得益于公司近年来实行产品聚焦战略成效凸显，即集聚资源积极拓展呼吸机、血糖\尿酸监测仪、助听器等发展空间大且毛利率较高的产品，核心产品放量，从而驱动收入快速增长，另一方面是因为并购标的华舟和香港喜曼拿并表，增厚收入。从盈利能力来看，随着公司对盈利能力偏弱、发展潜力有限的低效产品进行调整，公司盈利能力持续提升，2025Q3销售毛利率为54.79%（环比和同比均提升约2个百分点）。展望未来，我们认为未来随着自产呼吸机、血糖监测产品、血糖尿酸一体机等产品逐步放量，核心业务有望保持快速增长，盈利能力有望不断增强。
    H股发行+并购赋能，国际市场拓展潜力可期。2025年7月，公司筹划H股发行，我们认为通过港股平台上市，有助于提升公司海外业务拓展能力、优化跨境并购的资本运作效率，并有效增强全球品牌影响力，加速国际化进程。此外，公司上半年已成功完成对上海华舟、香港喜曼拿两个项目的收购，并表增厚公司收入的同时，提升了公司产品和海外渠道能力，预计海外收入今年有望实现快速增长，国际市场拓展潜力可期。
    健耳经营向好，投资脑机赋能发展。近年来，健耳听力经过精细化管理，经营持续向好，我们认为全年有望步入盈亏平衡拐点。此外，公司2024年投资纽聆氪医疗，该公司以脑机接口为抓手，开发仿生眼与仿生耳产品，切入感官康复市场，技术落地路径清晰，我们认为纽聆氪医疗跟健耳的助听器业务存在较好的产业协同效应，未来健耳有望通过脑机接口技术探索更先进的听力康复方案，挖掘听力市场潜力。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为33.30、39.11、45.56亿元，同比增速分别为11.6%、17.4%、16.5%，归母净利润分别为3.88、4.85、5.90亿元，同比增速分别为24.6%、24.8%、21.6%，对应2025年10月29日股价，PE分别为23、19、15倍，维持“买入”投资评级。
    风险因素：新产品放量不及预期；海外市场拓展不及预期；并购整合不及预期；H股发行不及预期。

Q3按下加速键，物理AI多赛道布局

索辰科技(688507)
    2025年10月29日，公司发布2025年三季报。
    前三季度收入增速符合全年预期，Q3增速超预期。1-3Q25公司实现营收1.06亿元，yoy+27.8%；1/2/3Q25分别实现营收0.39/0.19/0.49亿元，yoy+21.7%/-6.6%/56.1%，边际显著提速。
    OpEx微降，经营费用率显著改善。1-3Q25公司OpEx约为1.57亿元，yoy-1.8%。其中，销售/管理/研发费用率为16.0%/56.4%/76.0%，yoy-7.5pct/-5.1pct/-32.1pct。研发费用率大幅优化主因部分研发人员工资计入项目成本。
    毛利率及净利率相对稳定。1-3Q25公司综合毛利率41.9%，yoy-0.6pct，同比持平。1-3Q25公司实现归母净利润-0.76亿元（前值为-0.71亿元），3Q25公司归母净亏损0.30亿元，单季度同比亏损扩大主因子公司增多导致支出扩大以及闲置资金理财收益较上年同期减少所致。
    边际看点：10月布局航天物理AI赛道，9月低空物理AI中标落地。①10月9日，公司收购航天科技标的昆宇蓝程，昆宇蓝程的卫星应用与空间安全监测、数字工程与系统研制等业务有望助力公司实现商业航天的场景落地。②9月24日，公司绍兴低空三维物理地图项目中标落地，项目金额3,170万元（超预期）。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计公司25~27年营业收入分别为5.0/6.2/7.8亿元，同比增速分别为30.6%/25.5%/26.0%；归母净利润分别为0.56/0.81/1.19亿元，同比增速分别为34.5%/45.2%/46.8%，对应19X/15X/12X PS，维持“买入”评级。
    风险提示
    特种客户集中度较高与应收账款回收风险；汽车等民营市场行业拓展不及预期风险；物理AI商业化变现不及预期风险。

资本市场活跃度回升，业绩高速增长

同花顺(300033)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2025年三季报，前三季度实现营收32.6亿元，同比增长39.7%；实现归母净利润12.1亿元，同比增长85.3%；实现扣非归母净利润11.7亿元，同比增长85.5%。单Q3，实现营业收入14.8亿元，同比增长56.7%；实现归母净利润7.0亿元，同比增长144.5%；实现扣非归母净利润6.9亿元，同比增长139.4%。
    资本市场活跃度回升、投资者信心修复带动需求增长
    1）25Q3合同负债25.2亿元，同比增长69.5%，主要原因是报告期内资本市场活跃度增加，公司销售收款大幅增长，未确认收入暂列合同负债同步增加；2）25Q3经营性现金流22.0亿元，同比增长235.32%，主要原因是资本市场持续走强，公司业务规模扩大，销售收款大幅增长。
    加大AI研发投入，同花顺网站与APP用户活跃度提升
    公司加大AI等领域研发投入，推进产品与大模型技术融合创新，优化核心产品竞争力与用户体验，增值电信业务增长较快；同花顺网站与APP用户活跃度提升，基金、证券、期货等金融机构加大宣传力度，非金融客户增加线上品牌推广，驱动广告和互联网推广服务收入增长。
    投资建议
    我们认为，资本市场活跃度持续回升对公司具备持续利好作用，AI研发投入增加，AI大模型与产品融合有望赋能公司主营业务。预计公司2025-
    39.2%/22.7%/18.6%；归母净利润27.6/36.1/44.9亿元，同比增长51.1%/31.0%/24.3%，当前市值对应PE75.5x/57.7x/46.4x，维持“买入”评级。
    风险提示

电解铝价涨增厚利润，新增产能有序释放

天山铝业(002532)
    主要观点：
    公司发布2025年三季报
    天山铝业2025年前三季度实现营收223.21亿元，同比+7.34%，实现归母净利润33.40亿元，同比+8.31%。25Q3实现营收69.94亿元，同比-0.25%，环比-5.53%；实现归母净利润12.56亿元，同比+24.30%，环比+22.41%。
    电解铝价格提升带动盈利增长
    2025年三季度电解铝均价20740元/吨，同比24Q3增加5.96%，环比25Q2增加2.64%。海外铝厂减产，国内铝锭持续去库存，叠加宏观利好频出，电解铝价格持续提升，2025年10月28日国内电解铝现货价达到21176.67元/吨，铝价上行利好公司收入、利润提升。
    增量项目推进，业绩弹性有望释放
    公司140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目建设进展顺利，预计2025年11月底实现首批电解槽通电，26Q2完成全部电解槽通电并达产。印尼氧化铝项目已完成环评工作，当前正在有序推进港口码头工程设计等前期工作。公司增量项目有序推进，后续业绩弹性有望持续释放。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为48.67/56.33/66.72亿元（前值为46.05/52.93/63.71亿元），对应PE分别为13.19/11.40/9.62倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    铝价大幅波动；原材料和能源成本大幅波动；云南供电问题影响生产等。

公司事件点评报告：巨龙铜矿投资收益再进一步，归母净利润提升

藏格矿业(000408)
    事件
    藏格矿业发布2025年三季报：公司2025年前三季度实现营业收入24.01亿元，同比+3.35%；扣非净利润为27.56亿元，同比+49.27%。公司2025Q3实现营业收入7.23亿元，同比+28.71%；扣非净利润9.48亿元，同比+66.62%。
    投资要点
    氯化钾业务表现优异，受益于钾肥价格上涨，碳酸锂业务受停产影响有所拖累
    （1）氯化钾：2025年Q3产量为21.64吨，同比-7.28%，环比-33.66%，前三季度产量达成全年产量目标的70.16%；销量为24.79万吨，同比+41.74%，环比-30.54%，上半年销量完成全年销量目标的82.51%。为响应国家政策要求，保障市场供应，公司于2025年前三季度释放国储氯化钾库存约8万吨。因此，报告期内销售量高于生产量约8.22万吨。
    售价及成本方面，2025年前三季度氯化钾营业收入21.00亿元，同比+39.09%；；平均售价(含税)同比增长26.88%；平均销售成本同比下降19.12%；毛利率同比增加20.78%。
    （2）碳酸锂：2025年Q3产量为851吨，同比-75.46%，环比-71.68%，前三季度完成全年产量目标的70.75%；销量为330吨，同比-87.21%，环比-88.78%，前三季度完成全年销量目标的56.40%。
    售价及成本方面，2025年前三季度碳酸锂营业收入2.86亿元；受价格持续下行的影响，碳酸锂平均销售单价为67305.97元/吨，同比-24.59%；平均每吨销售成本为40981.60元，维持较为稳定的水平，同比+2.98%；毛利率同比下降18.42%。
    巨龙铜矿投资收益持续亮眼，二期项目取得重大进展
    2025年Q3，参股公司巨龙铜业实现矿产铜产量4.97万吨，同比+21.22%，环比+6.20%；公司取得投资收益6.86亿元，同比+35.04%，环比+4.89%。
    2025年第三季度，巨龙铜矿二期改扩建工程迎来重大进展。第二选矿厂精选系统已成功试车，为后续清水联动试车奠定了良好基础，有力保障了项目如期投产。同时，德庆普尾矿库主排洪隧洞下游段也已安全精准贯通，进一步为二期项目的顺利建成提供坚实支撑。
    项目进展顺利，钾锂产能正稳步推进
    （1）氯化钾：
    老挝钾盐矿项目：稳步开展项目建设前的各项准备工作，包括临水、临电、进场道路；持续推进充填技术攻关、降本、安全及环保，持续开展老卤固化试验；全面推进项目设计工作，有序开展地质勘查和地形测绘，为项目初步设计及施工设计提供基础支撑。
    （2）碳酸锂：
    麻米错盐湖项目：按计划推进，现已完成光伏电站建设合同签订，全力推进用地手续办理；厂房建设进度整体符合预期，可在气温下降前实现封闭并采取临时供暖，以保障后续施工；与多家银行对接项目贷款事宜，资金保障工作稳步落实。
    结则茶卡与龙木错盐湖项目：国能矿业稳步推进万吨氢氧化锂委托加工项目建设，目前一期3300吨产线已顺利贯通，基本建成电力配套设施并同步推进后续工作。
    藏格钾肥开始复产，碳酸锂全年目标有所下调
    藏格钾肥于2025年9月30日取得察尔汗盐湖钾镁矿的《不动产权证书（采矿权）》与《采矿许可证》，在延续主矿种钾盐开采的基础上，新增矿盐、镁盐、锂矿、硼矿共伴生矿种的开采权。根据《资源储量核实报告》和《开发利用方案》，矿区保有KCl资源量2309.66万吨，设计生产规模主产品氯化钾120万吨/年，副产品电池级碳酸锂1万吨/年，副产品工业盐、镁、硼正待办理相关手续，实施有序开发。
    根据《关于同意恢复锂资源开发利用活动的批复》，藏格钾肥获准恢复锂资源开发利用活动，藏格锂业于2025年10月11日正式复产。结合2025年剩余有效生产时间，公司对年度碳酸锂产销计划进行调整，产量由原计划11000吨调整为8510吨、减少2490吨，销量由原计划11000吨调整为8510吨、减少2490吨。
    盈利预测
    我们预测公司2025-2027年营业收入分别为37.37、52.60、66.60亿元，归母净利润分别为38.20、49.20、62.61亿元，当前股价对应PE分别为25.1、19.5、15.3倍。
    考虑到公司盐湖提锂成本优势显著，盐湖锂盐和钾肥未来放量可期。巨龙铜矿持续扩大产能，且铜价中枢开始上移。预计公司远期业绩将继续增长，因此维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）全球锂盐湖及锂矿投产超预期；2）锂电池需求不及预期；3）公司盐湖、钾矿开采进度不及预期；4）巨龙铜业盈利不及预期；5）氯化钾价格大幅波动；6）钾肥需求不及预期等。

2025年三季报点评：Q3业绩稳健增长，创新产品开疆拓土

艾为电子(688798)
    事件：艾为电子10月27日晚发布了2025年三季报，2025年前三季度实现营业收入21.76亿元（YOY-8.02%）；实现归母净利润2.76亿元（YOY+54.98%）；实现扣非后归母净利润1.93亿元（YOY+42.27%）。对应3Q25单季度，公司实现营业收入8.07亿元（YOY+2.83%，QOQ+10.59%）；实现归母净利润1.19亿元（YOY+37.93%，QOQ+28.95%）；实现扣非归母净利润0.70亿元（YOY+3.13%，QOQ-9.17%）。
    三大产品线持续创新，三大应用领域不断开拓。公司主要针对高性能数模混合信号、电源管理、信号链三大类产品持续进行产品创新，并持续开拓消费电子、工业互联、汽车市场领域。截至2025年6月30日，公司已有1500余款产品型号，2025年上半年产品销量超27亿颗。
    1）在高性能数模混合信号芯片方面：在车载电子领域，公司推出了首款车规级LIN RGB氛围灯驱动SOC芯片，该产品高度集成了高压LIN PHY、MCU、高压LED Driver和颜色校正算法，为汽车氛围灯提供了优异的单芯片解决方案，在多家客户实现量产出货。同时，公司推出了首款车规级音乐律动MCU，车规T-BOX的音频功放芯片/车规4*80W音频功放芯片通过AEC-Q100认证并开始出货。在端侧AI领域，公司发布新一代压电微泵液冷主动散热驱动方案，满足高算力手机、PC及AI眼镜等AI终端设备的散热要求。
    2）在电源管理芯片方面：公司积极布局信号路径保护芯片、第二代高性能线性充电芯片、OVP和OCP等产品。公司推出多款电源管理芯片，包括高PSRRLDO、低压Buck、低功耗buck-boost、单通道高精度背光、多通道高精度背光、高压IR LED驱动等。DCDC方面，APT buck-boost产品除在手机上持续出货外，持续导入多家模块和工业客户，实现大规模量产，同时突破车载行业重点Tier1客户。
    3）在信号链芯片方面：公司推出了首款应用于卫星通讯的宽频LNA，能够覆盖北斗，天通等多个应用场景，在多个头部品牌客户完成了导入和量产。公司在运放&比较器、模拟开关、电平转换、逻辑、基准等品类上全面丰富多款产品。运放&比较器推出高压通用和高压高精度产品，全面进入工业领域。低压通用运放在家电的头部客户实现大规模量产。
    投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为3.75/5.15/6.69亿元，对应现价PE分别为52/38/29倍，公司通过AIOT、工业、汽车领域的不断拓展，成长脉络清晰。维持“推荐”评级。
    风险提示：产品研发迭代不足的风险；下游需求波动的风险；市场竞争加剧的风险。

资产质量改善，数智化转型稳步推进

金域医学(603882)
    业绩简评
    2025年10月29日，公司发布2025年三季度报告。2025年前三季度，公司实现营业收入45.38亿元，同比-19.23%；归母净利润亏损0.80亿元，扣非归母净利润亏损0.84亿元。
    单季度来看，25Q3公司实现收入15.41亿元，同比-11.32%；实现归母净利润0.05亿元（同比+24%），扣非归母净利润0.14亿元（同比+265%）。
    经营分析
    财务状况健康，资产质量改善。收入端25Q3公司实现营业收入15.41亿元，同比-11.32%，降幅较Q1（-20.35%）11和H1（-15.81%）持续收窄，常规业务压力有所缓解。盈利能力方面，公司毛利率逐季度稳步提升，叠加费用管控，共同驱动了Q3的盈利修复。此外公司财务状况健康，25Q3经营活动产生的现金流量净额6.72亿元，同比+115.41%，其中Q3单季度贡献3.21亿元，公司通过加强回款管理与成本控制，经营性支出减少，经营活动产生的现金流量净额逐季提升的趋势明显。应收账款方面，公司应收账款从2024年末的43.96亿元降至Q3末的38.27亿元，资产质量得到改善。
    产品组合升级，惠民体系项目收入高增。公司推出的四大特色学科（肿瘤、血液、感染、神经与精神）惠民体系产品持续升级，如实体瘤优化肿瘤筛查产品体系，引进多癌种联检项目，扩大实体瘤惠民项目体系到69个项目，截至2025Q3，公司惠民体系项目收入同比增长53.8%，项目推广成效良好。
    创新与数智化转型稳步推进。公司域见医言大模型已集成DeepGem基因多模态大模型能力，继续进行专病模型训练研发中。智能体小域医已通过小程序/院内嵌入HIS部署，触达终端用户，实现模型应用商业化闭环。截至2025Q3，“小域医”智慧报告解读调用量超599万次，月活数14万人次。在数据交易方面，公司已在数据交易所登记6个专病数据集，共上架21个数据产品，累计已与十余家数据需求方客户签订长期合作协议。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到已披露业绩情况，我们下调盈利预测，预计25-27年公司归母净利润为-0.94/1.93/2.23亿元，分别同比增长NA、NA、16%，EPS分别为-0.20、0.42、0.48元，现价对应PE为NA、70、60倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    政策性风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险。

业绩持续承压，关注区域景气修复

迎驾贡酒(603198)
    2025年10月29日，公司披露25年三季报，期内实现营收45.2亿元，同比-18.1%；归母净利15.1亿元，同比-24.7%。25Q3实现营收13.6亿元，同比-20.8%；归母净利3.8亿元，同比-39.0%；业绩符合预期。
    经营分析
    公司25Q3报表营收情况同渠道反馈相符、营收结构中分产品&分区域下滑幅度相近，主要系普通白酒/省外区域出清节奏相对较早。1）分产品看：25Q1-Q3中高档/普通酒分别实现营收35.5/7.1亿元，同比-16.4%/-29.2%。25Q3分别实现营收10.1/2.6亿元，同比-21.8%/-22.8%。2）分区域看，25Q1-Q3省内/省外分别实现营收32.4/10.2亿元，同比-14.8%/-29.4%。25Q3分别实现营收8.7/4.0亿元，同比-21.6%/-22.7%。期内省内/省外经销商数量分别-10/-16家至771/606家。
    报表结构层面：1）25Q3归母净利率同比-8.4pct至28.1%，其中毛利率同比-6.0pct、销售费用率+3.5pct，毛销差回落预计与公司面临竞争下加大费投相关，叠加内部产品结构小幅回落；管理费用率+1.4pct，税金及附加占比+1.4pct。2）25Q3销售收现15.3亿元，同比-17%；25Q3末合同负债余额4.8亿元，环比+0.4亿元，考虑环比合同负债变量后25Q3营收同比-15%。公司省内洞藏系列动销韧性不错，行业景气冲击、品牌间拼抢需求加剧传导至表观，持续关注区域景气修复情况。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年收入分别-18.0%/+7.9%/+10.8%；归母净利分别-24.0%/+11.9%/+14.8%，对应归母净利分别19.7/22.0/25.3亿元；EPS为2.46/2.75/3.16元，公司股票现价对应PE估值分别为15.9/14.2/12.4倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    省外拓展不及预期；洞藏系列动销不及预期；区域市场竞争加剧；行业政策风险。

国际市场增长加速，业务市占率稳步提升

迈瑞医疗(300760)
    业绩简述
    2025年10月29日，公司发布2025年三季度报告：2025年前三季度公司实现收入258.34亿元，同比-12%；归母净利润75.70亿元，同比-29%；实现扣非归母净利润74.63亿元，同比-29%；2025Q3公司实现收入90.91亿元，同比+2%；归母净利润25.01亿元，同比-19%；实现扣非归母净利润25.13亿元，同比-18%。
    经营分析
    国际业务增长加速，欧洲区域表现亮眼。分区域来看，第三季度公司国际业务同比+11.93%，相较上半年提速，其中欧洲市场同比增长超过20%，独联体及中东非地区也实现双位数增长，未来公司国际业务占比还将持续提升。
    三大业务线逐步恢复，核心业务市占率稳步提升。分产线来看，生命信息与支持产线第三季度实现收入29.52亿元，同比+2.60%，其中微创外科业务增长超过25%。医学影像产线第三季度实现收入16.89亿元，同比基本持平，重点产品超高端超声前三季度收入实现翻倍增长。体外诊断产线第三季度实现收入36.34亿元，同比-2.81%，虽然国内体外诊断行业规模出现明显萎缩，但公司化学发光、生化、凝血等重点业务市占率仍在稳步提升，前三季度国内流水线装机180套，装机量已接近去年全年水平，国际流水线销售超过20套。
    维持高研发投入，创新产品持续迭代。前三季度公司研发投入26.86亿元，占营业收入比重10.40%。第三季度公司在体外诊断领域推出高敏心肌肌钙蛋白T测定试剂盒、D-二聚体测定试剂盒、游离睾酮测定试剂盒等化学发光免疫分析试剂3项；在生命信息与支持领域，公司推出了瑞智围术期决策辅助系统、瑞智设备管理信息系统、4K三维全域荧光智能影像平台、SV50呼吸机、手动腔镜直线型切割吻合器和钉仓、一次性使用电动腔镜直线型切割吻合器和钉仓、VetiNet CMS动物中心监护系统、WATO A7动物麻醉系统等新产品。在医学影像领域，公司推出了多功能术中可视化超声系统EagusTEX20系列等新产品。高端领域新产品有望带动公司长期利润率回升。
    盈利预测、估值与评级
    预计2025-2027年公司归母净利润分别为100.94、117.72、136.83亿元，同比-13%、+17%、+16%，现价对应PE为27、23、20倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    并购整合不及预期风险；汇率波动风险；研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险；集采降价超预期风险等。

Q3业绩短期承压，看好海外&海风&数据中心齐发力

明阳电气(301291)
    10月29日，公司披露2025年三季报，前三季度实现营收52.0亿元，同比+27.1%；实现归母净利润4.7亿元，同比+7.3%；毛利率22.0%，同比-1.1pct；其中Q3实现营收17.3亿元，同比+6.7%，归母净利润1.6亿元，同比-14.9%，毛利率24.0%，同比+1.3pct，Q3业绩低于预期主要系受信用及资产减值损失计提拖累。
    经营分析
    风光储持续扩容、电网投资稳健增长，公司营收维持较快增长。
    25年前三季度光伏/风电新增装机240/61GW，同比+49%/56%；电网工程投资4378亿元，同比+10%;上半年新增投运新型储能项目装机规模23.03GW/56.12GWh，同比+68%。下游高景气带动公司前三季度营收52亿元，同比+27%。前三季度毛利率下滑预计受低毛利数据中心业务占比提升影响，未来随着高毛利的海风业务和海外直销业务占比提升，公司盈利能力有望修复。
    国际化战略稳步推进，数据中心业务拓展良好。
    ①海外：公司积极实施“间接出海+全球化布局”双轮驱动发展战略，目前产品已远销全球60多个国家和地区，已在马来西亚基地正式开展设备投资，海外业务有望贡献新增长极；②数据中心：公司针对数据中心等市场不断研发新产品，合作字节、世纪互联、中国联通等客户，提供电力模块等产品，已取得一定量和订单进展，未来有望逐步打开成长空间。
    费用管控得当，短期经营性现金流承压。公司夯实内部管理，努力提高经营效率、降低营运成本，25年前三季度销售/管理/研发费用率分别为3.8%/2.4%/3.0%，同比-0.6/+0.2/-0.3pct，对冲毛利率下滑影响。前三季度经营性现金流净额-4.3亿元，主要系业务规模扩大，导致到期票据兑付、原材料备货采购及各项经营支出均有较大增加所致。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司产品矩阵进一步完善，下游多场景持续拓展，预计公司25-27年实现营收80.8/100.0/122.1亿元，同增25/24/22%；实现归母净利润7.9/10.2/13.0亿元，同增20/29/27%。公司股票现价对应PE估值为20/16/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新能源装机不及预期、电网投资下滑、海外拓展不及预期

涤纶长丝承压趋势延续

桐昆股份(601233)
    事件
    2025年10月29日公司披露三季报，前三季度实现营收673.97亿元，同比下降11.38%；实现归母净利润15.49亿元，同比增长53.34%。其中，Q3实现营收232.39亿元，同比增长-16.51%；实现归母净利润4.52亿元，同比增长872.09%。
    经营分析
    营业收入受长丝价格下降影响较大。分业务来看，公司涤纶长丝前三季度营业收入578.03亿元，占总营收86%。其中，POY/FDY/DTY营收分别为413.48/100.25/64.2亿元；PTA前三季度营业收入51.1亿元，占总营收8%。价格方面，各产品前三季度平均售价有明显降幅，具体来看，POY售价6134.58元/吨，同比下降9.55%；FDY售价5434.56元/吨，同比下降15.38%；DTY售价7579.13元/吨，同比下降-9.94%；PTA售价4243.21元/吨，同比-18.4%。主要产品价格下降是公司业绩下降主因。
    净利润较大增幅主要系原料成本下降和对外投资浙石化确认损益同比增加。公司主要原材料PX前三季度平均采购价为6067.23元/吨，同比下降-17.13%；前三季度投资收益为7.6亿元，较2024年增加2.4亿元，贡献了归母净利边际增长的45%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预测2025/2026/2027年公司实现营业收入1004.84亿元/1099.13亿元/1202.02亿元，同比-0.8%/+9.4%/+9.4%，归母净利润19.51亿元/22.50亿元/26.92亿元，对应EPS为0.81/0.94/1.12元。维持公司“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动的风险、新产能释放低于预期、宏观经济环境变化引发的风险、依赖单一市场的风险、环保和安全风险。

海外产能优势逐步体现，期待盈利改善加速兑现

梦百合(603313)
    业绩简评
    10月29日公司发布2025年三季报，25Q1-Q3实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别+10.29%/+205.18%/+191.84%至67.56/1.61/1.44亿元。单25Q3来看，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别+11.98%/+122.55%/+116.11%至24.40/0.46/0.34亿元。
    经营分析
    自主品牌稳步发展，线上销售表现亮眼。分地区看，25Q3内销收入同比+11.32%至4.18亿元，其中梦百合自主品牌营收同比+12.35%至3.22亿元，自主品牌发展趋势良好；外销收入同比+11.57%至19.56亿元，主因北美洲市场有较大突破，同比+15.75%达12.83亿元。分渠道看，25Q3公司线下门店营收同比+3.63%达6.87亿元，线上销售表现亮眼，营收同比+80.38%达8.12亿元，其中境内/境外销售分别同比+45.27%/+89.77%达1.38/6.74亿元。分品类看，枕头/沙发/电动床/卧具分别同比+6.49%/+4.44%/+10.13%/+9.21%达1.68/3.19/1.84/1.72亿元，床垫营收维持双位数增速，同比+18.14%达13.59亿元。
    Q3毛利率延续提升趋势，公司整体经营性利润率显现提升态势。毛利率方面，25Q1-Q3和单Q3毛利率同比+2.3/+4.4pct，达39.5%/40.0%。其中，25Q1-Q3内销/外销毛利率分别同比+5.0/+1.8pct，达47.5%/38.3%，内外销的毛利率预计主要由产能利用率提升，规模效应导致。费用率方面，25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为26.4%/6.2%/1.5%/3.4%，同比+4.5/+0.4/-0.4/-3.7pct。销售费用率变动预计主因线上销售增加导致电商运营费用增长。
    海外产能优势逐步凸显，盈利能力有望加速回升。国外市场方面，公司海外供应链布局完善，具备一定的产能优势。在海外降息有望带动需求回暖，海运费、原材料价格处于相对低位背景下，收入与盈利端有望加速修复；国内市场方面，公司自主品牌发育良好，线上渠道稳步增长，内销盈利端显现出一定的发展潜力。整体来看，公司内外销均显现积极信号，公司盈利能力回升可期。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司25-27年EPS分别为0.40/0.72/1.05元，当前股价对应PE为25.16/13.86/9.53倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料大幅上涨；海运费大幅上涨；人民币汇率大幅波动。

理性降速，关注龙头底部价值

贵州茅台(600519)
    2025年10月29日，公司披露25年三季报，期内实现营业总收入1309.0亿元，同比+6.3%；实现归母净利646.3亿元，同比+6.2%。其中，25Q3实现营业总收入398.1亿元，同比+0.3%；实现归母净利192.2亿元，同比+0.5%。
    经营分析
    分产品来看：25Q1-Q3茅台酒/系列酒分别实现营收1105.1/178.8亿元，同比+9.3%/-7.8%；25Q3茅台酒/系列酒分别实现营收349.2/41.2亿元，同比+7.3%/-34.0%。预计系列酒下滑主要受茅台1935拖累，茅台酒内部预计以非标产品量增为主，近期公司放宽非标票据回款政策，25Q3末应收票据余额已由Q2末28.2亿提升至52.1亿。此外，期内公司新增45家国内经销商，均为系列酒经销商。
    分渠道来看：25Q1-Q3直销/批发代理分别实现营收555.6/728.4亿元，同比+6.9%/+6.3%；25Q3直销/批发代理分别实现营收155.5/235.0亿元，同比-14.9%/+14.4%，直销渠道下滑主要受i茅台拖累，i茅台25Q3实现收入19.3亿元，同比-57.2%；剔除i茅台后直销收入136.1亿元，同比-0.9%。期内公司推出70周年纪念/新走进系列/黄小西吃晚饭等文创产品，目前公司在i茅台推出蛇茅“日期酒”，满足消费端个性化需求。
    报表结构方面：1）25Q3归母净利同比+0.1pct至48.3%，其中毛利率+0.2pct、预计由相对高毛利茅台酒结构提升带动，销售费用率同比-1.0pct，管理费用率-0.3pct，税金及附加占比+0.6pct。2）25Q3末合同负债余额77.5亿元，环比+22.4亿元，考虑合同负债环比变量后营收+6.5%；25Q3销售收现同比+2.6%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025~2027年公司归母净利分别906/952/1001亿元，同比分别+5.0%/+5.1%/+5.2%，EPS分别为72.3/76.0/80.0元，公司股票现价对应PE估值为19.8/18.8/17.9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期，行业政策风险，量价管控不及预期，食品安全风险。

业绩暂时承压，关注在研管线进展

爱美客(300896)
    2025年10月28日，公司发布2025年三季报报告。25Q3公司实现营业收入18.65亿元（同比-21%），归母净利润10.93亿元（同比-31%），扣非归母净利润9.76亿元（同比-36%）。
    单季度来看，25Q3公司实现收入5.66亿元（同比-21%），归母净利润3.04亿元（同比-35%），扣非归母净利润2.55亿元（同比-42%）。
    经营分析
    盈利能力短期承压。从盈利能力和费用端看，2025年前三季度公司销售毛利率为93.36%、销售净利率为59.38%，同比略有下滑，但仍维持在较高水平。净利率下降主要受收入下滑及费用率上升影响。2025年前三季度期间费用率有所上升，销售/管理/研发费用率分别为12.4%、6.4%、12.7%。管理费用增长主要系人工费和咨询服务费增加所致。此外公司2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为10.73亿元，同比下降30.12%，与利润端变动趋势基本一致。
    战略布局持续拓展，有望蓄力长期发展。2025年9月29日，公司全资子公司北京诺博特生物科技有限公司（诺博特)收到国家药品监督管理局核准签发的规格分别为2%和5%的米诺地尔搽剂《药品注册证书》。2025年10月11日，公司完成首个化妆品新原料的备案。新品陆续上市，拓展公司战略布局至毛发及化妆品领域。作为国内行业龙头，公司凭借其在生物医药领域的深厚积累，将科研优势延伸至其他赛道，有望驱动后续增长。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到客观环境因素，我们下调公司业绩预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为14.65、16.92、18.57亿元，分别同比-25%、+16%、+11%，EPS分别为4.84、5.59、6.20元，现价对应PE为33、29、26倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品研发进度不及预期；竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。

收入稳健增长，新院区落地影响短期利润

爱尔眼科(300015)
    2025年10月27日，公司发布2025年三季报报告。2025年前三季度，公司实现收入174.84亿元，同比+7.25%；归母净利润31.51亿元，同比-9.76%；扣非归母净利润31.19亿元，同比+0.20%。单季度来看，2025Q3公司实现收入59.77亿元，同比+3.83%；归母净利润10.64亿元，同比-24.12%；扣非归母净利润10.80亿元，同比-18.73%。
    经营分析
    新院区落地影响短期利润，经营现金流显著增长。利润端，2025年前三季度公司实现归母净利润31.51亿元，同比-9.76%，利润增速有所放缓。主要原因系公司“1+8+N”战略中多个项目集中落地造成的折旧摊销和人力成本增加，新项目的投入使用带来了相应的折旧与摊销费用增加，对当期净利润增速构成了阶段性影响。现金流方面，2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为50.78亿元，同比增长18.14%，现金回款能力强劲。
    期间费用率下降，区域内资源配置效率有望进一步提升。2025年前三季度公司销售、管理、研发费用率合计为24.17%。随着纵向分级连锁网络体系不断完善，横向同城分级诊疗网络持续推进，公司区域内资源配置效率及共享程度有望进一步提高。同时，公司通过组织架构调整、区域资源整合优化，加大数字化升级赋能，有望进一步提升经营管理效率。
    新术式推广下，眼科服务均价有望提升。今年以来，公司新术式如全光塑、全飞秒4.0、全飞秒Pro等按计划推广。一方面，先进技术上市后减短患者手术时间，提升患者满意度。另一方面新术式也扭转了眼科服务均价下行趋势。后续随ICLV5等新型晶体植入手术获批，公司业务结构有望进一步优化。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到未来新院开业影响，我们下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为34.74/38.76/42.64亿元，分别同比-2%/+12%/+10%，EPS分别为0.37/0.42/0.46元，现价对应PE分别为33/29/27倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险；合规监管风险等。

单季度再创新高，数据中心业务成长可期

顺络电子(002138)
    业绩简评
    10月27日，公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营收50.32亿元，同比增长19.95%，实现归母净利7.69亿元，同比增长23.23%；2025Q3实现营收18.08亿元，同比增长20.21%，环比增加2.51%，实现归母净利润2.83亿元，同比增长10.60%，环比增加12.06%，单季度收入、归母净利润再创历史新高。
    经营分析
    新兴市场领域持续增长，单季度收入利润创同期新高。分业务线来看，前三季度信号处理/电源管理/汽车电子或储能专用/陶瓷、PCB及其他业务收入18.19/17.63/10.54/3.97亿元，同比增长9.48%/24.41%/36.10%/15.72%。汽车业务持续研发投入及产能扩产，伴随着国内大客户BMS、功率共模器件、驱动变压器等产品上放量，同比实现较快增长2025前三季度毛利率为36.74%，同比下滑0.57pct，Q3毛利率36.84%，同比下滑1.09pct，环比上升0.06pct，盈利水平小幅波动，预计未来绕线产品伴随着一体成型电感放量结构改善，汽车业务规模效应带动盈利能力提升，整体业务结构进一步改善。
    数据中心业务进一步突破，AI服务器及AI端侧赋能增长。数据中心业务实现订单的重要增长，成为公司继汽车电子市场之后又一新兴战略市场；因国产算力大模型的快速应用，公司国产算力业务于逐季稳步蓬勃发展；海外重量级客户对ASIC芯片、CPU、GPU周边的xPU供电环节各类模块化电感方案的需求快速增长。汽车业务已进入加速放量阶段，推进新产品研发及批量化应用；传统消费电子业务持续拓展，功率电感加速导入，AI端侧相关等新品推出有望拉动增长。
    盈利预测与估值
    预计2025-2027年归母净利润为10.82、14.21、18.25亿元，同比+30.04%、+31.36%、+28.39%，公司现价对应PE估值为30、23、18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    终端需求不及预期风险、新产品推广不及预期的风险、大股东质押减持风险、汇率波动的风险。

Q3业绩短期承压，海外配电订单持续高增

三星医疗(601567)
    10月29日，公司披露2025年三季报，前三季度实现营收110.8亿元，同比+6.2%；实现归母净利润15.3亿元，同比-15.9%；毛利率28.5%，同比-7.8pct；其中Q3实现营收31.1亿元，同比-9.6%，归母净利润3.0亿元，同比-55.2%，毛利率27.1%，同比-12.3pct，Q3业绩低于预期，盈利、业绩同比下滑主要系国内用配电招标价格波动较大及医保政策持续深化所致。
    经营分析
    国内业务短期承压，海外市场加速拓展。
    前三季度公司毛利率同比-7.8pct，其中Q3同比-12.3pct，核心原因在于：1）25年前两批电表价格持续下滑，公司陆续交付前期低价订单；2）国网区域集采，配网招标价格下滑；3）医疗服务板块面临医保政策趋严和新建医院尚处孵化亏损期。公司加强海外业务拓展，7月新设肯尼亚生产基地以支撑非洲业务，海外配用电业务天花板更高且毛利率优于国内业务，随着高毛利订单的逐步交付，有望改善公司盈利结构。
    智能电表新标准落地，新标有望驱动价格回升。
    9月国网发布智能电表25年新标准正式发布，10月国网计量设备3批招标挂网，考虑到新表溢价，叠加老标准电表招标末期价格大幅下滑，我们预计第三批单价至少恢复至上一轮电表新标准招标初期价格（已单相表为例，预计价格恢复至200元以上，相比25年第二批同比增长60%以上），同时年内国网预计将新增一批次电表招标完成全年规划，看好电表价格上涨对公司26年业绩增厚。费用管控成果显著，在手订单充沛支撑未来业绩增长。
    公司通过数字化建设、精细化管理提升经营效益，25年前三季度期间费用率15.8%，同比-2.0pct，部分对冲毛利率下滑影响；截至25年三季度末，公司在手订单179.1亿元，同比+14.7%，海外配电在手订单21.7亿元，同比+125.5%，支撑公司未来业绩增长。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到①电表标准换新后国内招标价格有望快速修复、利润弹性可期；②公司配电板块在海外/网外市场规模增长明显；③医疗板块虽受行业影响但公司仍持续夯实连锁康复医疗体系，我们预计公司25-27实现归母净利润21.6/29.0/34.0亿元，同比-4/+34/+17%，股票现价对应PE为16/12/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期、海外业务拓展不及预期、医院扩张不及预期、医疗事故纠纷风险、商誉减值、医疗政策变动、汇率波动

行业反内卷显成效，量升价稳业绩同比回正

圆通速递(600233)
    l圆通速递披露2025年三季报
    圆通速递披露2025年三季报，前三季度公司实现营业收入541.6亿元，同比增长9.7%，归母净利润28.8亿元，同比下降1.8%；第三季度公司营业收入182.7亿元，同比增长8.7%，归母净利润10.5亿元，同比增长11.0%。
    l行业反内卷初显成效，快递业务量升价稳
    随着“反内卷”上升为国家层面的重要任务，快递行业亦开始抵
    制非理性竞争，三季度各省区陆续提高快递发件价格，行业反内卷初显成效。三季度圆通速递快递业务量77.2亿件，同比增长15.0%，快递业务单价2.14元，同比下降2.4%，降幅环比一二季度大幅收窄，驱动公司营收保持稳定增长。
    l单票成本延续节降，业绩同比回正
    三季度公司单票成本延续节降趋势，毛利同比增长21.6%，毛利润率9.4%，同比增长1.0pct。费用端，公司各项费用水平整体基本稳定，单季度销售、管理、研发、财务费用率分别为0.35%、0.41%、0.27%、1.59%，同比分别上升0.35pct、上升0.07pct、下降0.06pct、下降0.27pct。三季度公司税前利润达到12.4亿元，同比增长39%，归母净利润淡季逆势环比提升，同比增长11%，重回正增长。
    l投资建议
    我们认为在国家反内卷的政策指引下，快递行业的非理性竞争有望持续得到有效管控，行业价格有望逐步企稳。反内卷背景下三季度公司市场份额同比仍实现小幅提高，或说明公司自身经营节奏并未明显受到行业政策变化影响。我们继续看好公司业绩持续兑现，预计2025-2027年公司归母净利润分别为41.1亿元、48.2亿元、53.4亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    宏观经济下滑，反内卷执行力度不及预期，成本节降不及预期

苏垦农发三季报点评：盈利短期承压，资源优势突出

苏垦农发(601952)
    事件：公司近日发布25年3季报。25年前3季度，实现营收68.09亿元，同比下降8.63%；归母净利润为3.04亿元，同比下降33.37%；扣非后净利润为2.45亿元，同比下降39.93%；毛利率为12.32%，较上年同期下降1.56个百分点；净利率为4.64%，较上年同期下降1.72个百分点，基本EPS为0.22元。25Q2单季实现营收为22.2亿元，同比下降7.31%；归母净利润为9079.41万元，同比下降43.71%；扣非后归母净利润6936.31万元，同比下降54.3%；毛利率为12.9%，较上年同期下降2.61个百分点。点评如下：
    公司种植业务发展平稳，前3季度种植大小麦产量同比基本持平。前3季度，公司自产大小麦产量为64.25万吨，同比增加0.79%；自产大小麦销量为29.3万吨，同比增长26.3%；外采大小麦销量为29.52万吨，同比增长55.21%。3季度末，大小麦库存量为82.71万吨，较上年同期79.94万吨增加了2.77万吨。公司单3季度盈利同比有所下滑，我们认为，一方面是由于农产品价格低位窄幅震荡，另一方面是小麦单产较上年同期下降或带来成本端有所上升，两方面因素共同作用导致稻麦等主要产品毛利空间收窄。
    公司自主经营土地面积稳步增长，土地资源优势持续扩大。截至2025年夏播，自主经营耕地面积约135.8万亩，较上年同期增加了4.2万亩。其中，土地流转（含土地托管与合作种植，下同）面积约40.3万亩，较上年同期增加了4.2万亩，承包农垦集团面积保持稳定。自2020年以来，公司持续推进土地流转业务，自主经营耕地面积逐渐扩大，土地资源优势持续扩大。
    盈利预测与投资建议。国内粮价3季度呈现出小幅回调的走势，主要是受到新粮集中上市的影响，目前基本企稳。根据草根调研结果，我们认为，由于国内部分地区秋粮生产受到了不利天气的影响，市场对后市粮价上涨预期较为一致。同时，国际粮价受外围美联储降息预期的影响或触底上行并有望传导至国内。综合各方面，我们判断国内粮价后期走势看涨。公司耕地资源优势明显，长期发展基础牢固，趋势看好。我们小幅调低了公司2025年业绩预期，预计25/26年归母净利润7.18/8.79亿元，对应PE为18/14.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：粮价未来涨幅不及预期，种植业政策支持力度不及预期

索菲亚：2025Q3利润端增速转正，海外业务规模稳步扩张

索菲亚(002572)
    事件：2025年10月27日，索菲亚发布2025年三季报。2025前三季度公司实现营收70.08亿元（-8.46%），归母净利润6.82亿元（-26.05%），扣非归母净利润7.20亿元（-17.56%）。
    2025Q3收入端短期承压，业绩增速转正。1）收入端：2025Q3公司实现营业收入达24.57亿元（-9.88%），或系受到楼市持续承压的影响，具备较强地产后周期属性的家居行业整体承压所致；公司业务规模持续扩张。现已拥有29家海外经销商，覆盖加拿大、越南等23个国家/地区。2）利润端：归母净利润达3.62亿元（+1.44%），业绩增速实现由负转正。
    2025Q3毛净利率平稳提升，研发费用经短期结构调整。1）毛利率：2025Q3公司毛利率为36.83%（+0.97pct），公司主动优化产品与业务结构，同时存货周转加快及跌价损失减少共同促进了成本优化。2）净利率：2025Q3净利率15.32%（+1.54pct），涨幅略大于毛利率主系公司公允价值变动收益大幅增加所致。3）费用端：2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.37/7.56/2.57/0.22%，同比+0.52/+0.73/-0.92/+0.39pct，其中研发费用率下降主要是通过IPD项目提高研发效率以及研发进度节奏调整所致，财务费用率上涨主系受到国补业务产生的银联手续费增加的影响。
    投资建议：行业端，房地产政策持续优化，存量房市场有望逐步释放需求，再叠加“以旧换新”政策的助力，家居行业整体或将逐步复苏。公司端，作为行业龙头有望率先享受市场复苏带来的红利；品牌方面，主品牌索菲亚、高端品牌司米和华鹤以及聚焦大众市场的米兰纳覆盖多种客群；渠道方面，工程渠道持续优化客户结构，整装渠道重点发力布局；未来公司有望在品牌和渠道两方面助力下实现收入业绩的增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为10.74/11.59/12.57亿元，对应EPS分别为1.12/1.20/1.30元，当前股价对应PE分别为11.50/10.66/9.83倍。维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、宏观环境与地产行业形势风险、原材料价格波动、海外扩张面临市场竞争及运营风险等。