2024年报及2025一季报点评：2025Q1微逆出货环增，全年有望恢复稳健增长，储能放量高增

禾迈股份(688032)
    投资要点
    事件：公司发布2024年报及2025一季报，公司2024年实现营收19.9亿元，同比-2%，归母净利润3.44亿元，同比-33%，其中2024Q4实现营收7.27亿元，同环比+18%/+103%，归母净利润0.99亿元，同环比+2%/+70%。2025Q1实现营收3.36亿元，同环比+1.5%/-54%，归母净利润-0.1亿元，同环比-115%/-111%，毛利率33.9%，同环比-15/+1.5pct，主要系光伏发电系统、储能系统等低毛利率产品占比较高拉低毛利率。
    2024年微逆出货同降25%、2025Q1出货环比改善、全年出货有望同增30%。公司2024年微逆及监控设备实现营收12.3亿元，同比-13%，微逆出货98.6万台，同比-25%，其中2024Q4我们预计微逆出货约14万台，环降约40%，主要欧洲需求有所放缓，2025Q1微逆实现出货19万台+，环增约40%，盈利基本维持稳定，全年预计出货130万台，同增30%。
    2025储能业务放量高增、有望翻倍增长。公司2024年储能系统实现营收3.1亿元，同比基本持平，毛利率为18.9%，同增2.3pct，2025Q1我们预计储能营收约0.5亿元，同增约25%，25年预计翻倍以上增长。光伏发电系统2024年营收4.0亿元，同增157%，毛利率为23.9%，同降30.7%，主要系工商业光伏发电系统定制化程度较低，毛利率有所下滑，2025年预计持续高增。
    期间费率波动较大、存货有所提升。公司2024年期间费用5.6亿元，同比+44%，其中24Q4期间费用1.65亿元，同环比+14%/+7%，期间费率22.6%，同环比-0.7/-20.4pct。25Q1期间费用1.35亿元，同环比+26%/-18%，期间费率40.2%，同环比+7.7/+17.6pct。2025Q1末公司存货9.2亿元，同增10%，2025Q1公司经营性现金流入为-3.5亿元，同比下滑2.7亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑储能有望放量高增，但毛利率相对较低，我们略微下调此前盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为5.1/7.1/9.4亿元（前值为5.3/7.2亿元），同增47%/40%/32%，对应PE为25/17/13倍，考虑公司微逆恢复稳健增长，储能业务放量高增，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

2025年一季报点评：Q1业绩亮眼，发动机龙头强者恒强

潍柴动力(000338)
    投资要点
    公告要点：公司公布2025年一季报，25Q1公司实现营收574.6亿元，同环比分别+1.9%/+6.9%，实现归母净利润27.1亿元，同环比分别+4.3%/-9.7%，扣非后归母净利润24.8亿元，同环比分别+5.98%/-11.8%。
    凯傲计提支出影响归母净利润4.72亿元。根据一季报，25Q1凯傲增效计划计提支出14.65亿元，影响归母4.72亿元，加回后25Q1归母31.8亿元，同环比分别+22.4%/+6.0%。根据凯傲公告，2025年全年增效计划预计计提2.4-2.6亿欧元。
    供应链降本持续释放利润，费用管控得当。25Q1毛利率22.2%，同环比分别+0.5/-1.9pct，同比增长主因24Q2开始供应链降本效果持续体现。25Q1公司销售/管理/研发费用率分别5.6%/7.1%/3.55%，同比分别+0.3/+2.5/-0.2pct，环比分别-0.6/+2.1/-0.35pct，其中25Q1管理费用40.9亿，同环比分别+56.6%/+50.4%，主因凯傲增效计划支出影响。25Q1公司财务费用-2.1亿元，24Q1/24Q4分别1.06/-1.6亿元，主因汇兑收益贡献。
    展望：发动机主业受益重卡周期向上，新能源+出口+大缸径+后市场多方发力。1）发动机主业：行业维度，国四报废更新政策扩围至天然气重卡，看好国四政策拉动下重卡内需向上，同时公司降本增效增厚利润；2）大缸径：数据中心柴发高景气，看好公司大缸径业务持续突破贡献业绩弹性；3）新能源：公司大力推进新能源转型，比亚迪合资工厂将于25年投产，看好公司新能源客户持续突破。
    盈利预测与投资评级：25Q1公司业绩表现亮眼，考虑2025年重卡行业有望复苏，公司作为发动机龙头强者恒强，我们基本维持2025~2027年归母净利润预测129/153/162亿元，2025~2027年对应EPS分别为1.48/1.76/1.86元，对应PE分别为10.3/8.65/8.19倍，考虑公司当前估值较低且龙头地位稳固，维持“买入”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期，地缘政治风险等。

2024年报&2025一季报点评：业绩短期承压，看好半导体&显示设备放量

迈为股份(300751)
    投资要点
    营收持续增长，减值影响利润表现：2024年公司实现营收98.3亿元，同比+21.5%，其中半导体及显示设备营收0.7亿元，同比+88.4%；归母净利润9.3亿元，同比+1.3%；扣非净利润为8.4亿元，同比-2.3%，主要系计提3.6亿元信用与1.6亿元资产减值。2025Q1单季营收为22.3亿元，同比+0.5%，环比+8.0%；归母净利润为1.6亿元，同比-37.7%，环比-3.2%；扣非净利润为1.5亿元，同比-31.5%，环比+0.3%，主要系Q1公司计提信用减值损失约1.8亿元，均为应收账款按账龄综合计提的减值。
    盈利能力略有下滑，持续加大半导体&显示领域的研发投入：2024年公司毛利率为28.1%，同比-2.4pct；销售净利率为9.8%，同比-1.0pct；期间费用率为15.5%，同比-3.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.2%/2.5%/9.7%/-0.9%，同比-4.1/+0.1/+0.2/-0.1pct，费控能力逐步增强。公司持续加大研发投入，2024年研发支出9.5亿元，同比+24.6%，其中40%投向半导体及显示设备领域；公司半导体及显示设备研发人员占公司研发团队总规模的50%。2025Q1单季毛利率为29.1%，同比-1.8pct，环比+10.6pct；销售净利率为7.0%，同比-3.9pct，环比持平。
    存货/合同负债有所下滑，订单回款节奏放缓：截至2025Q1末公司存货为78.7亿元，同比-29.0%；合同负债为74.1亿元，同比-16.6%。2025Q1公司经营活动净现金流为-3.5亿元，主要系客户回款速度放缓。
    半导体封装&显示设备加速布局：（1）半导体：近年来公司聚焦于半导体泛切割与2.5D/3D先进封装领域，已成功推出晶圆激光开槽、激光改质切割、刀轮切割、研磨等核心设备，并能够提供整体解决方案。其中，多款设备已交付国内封测龙头企业并实现稳定量产，公司在激光开槽设备的市场占有率位居行业第一。2024年公司进一步拓展产品矩阵，成功开发出晶圆临时键合机、晶圆激光解键合机、热压键合及混合键合机等多款新品，其中熔融键合设备已进入试产阶段。（2）显示：2017年起迈为布局显示行业，推出OLED切割设备等；2020年公司将业务延伸至新型显示领域，针对Mini/Micro LED推出全套设备，为MLED行业提供整线工艺解决方案。
    2025年底HJT量产功率有望突破760-780W，迈为持续优化设备：基于迈为全新1.2GW整线导入升级，组件功率有望突破780W：通过导入背抛2.0、PECVD边缘优化、PED取代PVD、全边刻边等四项技术，实现26W功率提升。结合“双面钢网+光子烧结”，目标组件功率可达766W；结合“P面光子烧结+N面无籽铜电镀”，目标组件功率可达775W。迈为将双面微晶异质结高效电池整线装备的单线年产能升级至GW级，大规模提升了整线产能，降低了单位人工、设备占地、能耗等多方面的运营成本。
    盈利预测与投资评级：考虑到下游行业景气度，我们调整公司2025-2026年归母净利润为7.6/8.8亿元（原值18.1/25.2亿元），预计2027年归母净利润为11.0亿元，当前市值对应PE为25/22/18倍，考虑到公司成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。

业绩表现超预期，费控优化成效显著

立高食品(300973)
    事件
    公司2024年度实现营业收入/归母净利润/扣非净利润38.35/2.68/2.54亿元，同比9.61%/266.94%/108.22%。单Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润11.18/0.65/0.62亿元，同比21.99%/175.96%/359.73%。2025年Q1实现营业收入/归母净利润/扣非净利润10.46/0.88/0.86亿元，同比14.13%/15.11%/27.3%。收入利润均超预期。
    投资要点
    24年稀奶油高增带动流通渠道实现双位数增长，商超渠道因产品周期性调整导致下滑。分产品，冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料分别实现收入21.33/10.58/1.66/2.25亿元，同比-3.53%/+61.75%/-11.34%/-3.58%。分渠道，经销/直销/零售/其他分别实现收入22.21/15.8/0.07/0.18亿元，同比+12.69%/6.11%/-43.66%/-9.91%。25年一季度山姆新品表现亮眼，商超渠道如期恢复并表现超预期。分产品看，冷冻烘焙食品/烘焙食品原料同比增长约12%/17%。2025年一季度流通饼房渠道同比下降中单位数，因春节错期导致备货前置；商超渠道收入同比增长超过40%，主因为核心客户新品放量所致；餐饮及新零售渠道继续保持双位数稳定增长。
    Q4低基数下净利率超预期抬升，严控总部人员编制、按产线设置销售奖励机制，全年费用率优化显著。2024年，公司毛利率/归母净利率为31.47%/6.99%，分别同比0.08/4.9pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为12.1%/6.68%/2.92%/0.39%，分别同比-1.44/-2.88/-1.31/0.06pct。24Q4，公司毛利率/归母净利率为29.77%/5.8%，分别同比1.58/15.12pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.5%/5.98%/0.86%/0.73%，分别同比-3.77/-8.92/-3.37/-0.04pct25年一季度成本因原料价格上涨面临一定压力，净利率在费用把控下维持平稳。2025年Q1公司毛利率/归母净利率为29.99%/8.45%，分别同比-2.6/0.07pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为10.1%/5.41%/2.61%/0.61%，分别同比-2/-1.16/-0.94/0.42pct。
    25年公司将持续深化奶油大单品战略、同时不断推出定制化新品，从产品和渠道两端实现全年收入增长。公司积极推动UHT奶油系列矩阵化发展，向上研发高端稀奶油，向下推出高性价比产品，强化国产替代优势，由于奶油产能受限，已于2024年四季度投入新产线并规划有第三条UHT奶油产线，缓解旺季产能瓶颈。冷冻烘焙方面将在夏季主推冰淇淋蛋糕、麻薯、大福等升级新品，加深商超渠道渗透成本方面，由于棕榈油等原料价格上涨至高位震荡，对于植物奶油等棕榈油含量较高产品带来毛利率压力，公司通过阶段性低价囤货对冲成本上行压力，目前储备低价库存至三季度末，同时费用率预期全年维度保持下行趋势，预计全年利润率维持高位。
    盈利预测与投资评级
    根据2024年年报业绩情况，我们调整2025年-2026年营业收入预测至44.66/50.49亿元（原预测为43.03/47.49亿元），同比+16.45%/+13.05%，调整2025年-2026年归母净利润预测至3.57/4.14亿元（原预测为3.32/3.82亿元），同比+33.24%/+15.93%，给予2027年营收利润预测分别为55.39/4.61亿元，分别同比+9.7%/+11.3%。对应三年EPS分别为2.11/2.44/2.72元，对应当前股价PE分别为21/18/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

息差边际企稳，存款增势积极

兴业银行(601166)
    事项：
    兴业银行发布2025年1季报，公司2025年1季度实现营业收入557亿元，同比负增3.6%，实现归母净利润238亿元，同比负增2.2%。规模方面，公司1季度末资产规模同比增长3.6%，其中贷款同比增长4.8%，存款同比增长10.3%。
    平安观点：
    盈利增速略有下滑，非息拖累营收增长。兴业银行2025年1季度归母净利润同比负增2.2%（+0.1%，24A），营收下滑一定程度拖累盈利增长。公司1季度营业收入同比负增3.6%(+0.7%，24A），1季度非息收入同比下降12.4%（-0.3%，24A），是拖累营收的主要因素，债券投资相关其他非息收入同比下降21.5%（+9.4%，24A），增速水平同样有所下降。公司1季度中收业务略有回暖，1季度手续费及佣金净收入同比增长8.5%（-13.2%，24A），预计与公司大资管战略的持续深化相关。此外，公司1季度净利息收入同比增长1.3%（+1.1%，24A），增速水平保持稳健。
    息差边际企稳，规模扩张稳健。兴业银行2025年1季度净息差水平为1.80%（1.82%，24A），但我们根据期初期末余额测算公司1季度单季度年化净息差水平环比24年4季度上升2BP至1.48%，成本红利的加速释放是支撑息差企稳的重要因素，按照期初期末余额测算公司25年1季度单季度计息负债成本率环比24年4季度下降18BP至1.83%。资产端定价水平延续下行趋势，按照期初期末余额测算公司1季度单季度生息资产收益率环比24年4季度下降15BP至3.18%，预计与1季度重定价压力的集中释放相关。规模方面，公司1季度末总资产同比增长3.6%（+3.4%，24A），其中贷款同比增长4.8%（+5.0%，24A），1季度对公贷款同比增长6.93%，成为支撑贷款增长的重要因素。负债端来看，公司1季度末存款同比增长10.3%（+7.7%，24A），扩表速度保持稳健。
    资产质量稳健，拨备水平小幅下滑。兴业银行25年1季度末不良率环比24年末上升1BP至1.08%，绝对水平仍在低位。重点领域资产质量保持稳定，对公房地产、信用卡新发生不良均同比回落，地方政府融资平台资产质量保持稳定。前瞻性指标方面，公司1季度末关注率环比持平24年末于1.71%，综合各项指标来看，我们认为公司资产质量保持稳健。拨备方面，公司1季度末拨备覆盖率和拨贷比分别环比24年末下降4.36pct/3BP至233%/2.52%，风险抵补能力保持稳定。
    投资建议：“商行+投行”打造差异化经营，分红率抬升提升公司股息价值。兴业体制机制灵活，围绕“商行+投行”布局，以轻资本、轻资产、高效率为方向，不断推动业务转型，目前公司表内外业务均衡发展，ROE始终处在股份行前列，公司提出未来将打造绿色银行、财富银行、投资银行三张金色名片，我们看好相关赛道的长期发展空间。我们维持公司25-27年盈利预测，预计公司25-27年EPS分别为3.77/3.93/4.14元，对应盈利增速分别是1.3%/4.5%/5.3%，当前股价对应25-27年PB分别为0.54x/0.50x/0.47x，考虑到目前公司估值安全边际相对较高，长期盈利能力有望修复，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

2024年年报及2025年一季报点评：三新两化战略成效显著，“公募+私募”Reits平台开启轻资产化运营

九州通(600998)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现收入1518.10亿元（+1.11%，同比，下同），归母净利润25.07亿元（+15.33%），扣非归母净利润18.14亿元（-7.47%）。2025年一季度实现收入420.16亿元（+3.82%），归母净利润9.70亿元（+80.38%），扣非归母净利润5.07亿元（-2.76%）。
    25Q1受公募reits募资并表利润增速较快。公司25Q1归母净利润增速较快，原因系公募REITS贡献4.38亿元投资收益。公司2024年实现销售毛利率7.80%（-0.27pp），销售净利率1.84%（+0.31pp）。2024销售/管理/研发/财务费用率分别为2.89%/1.91%/0.10%/0.77%，同比变化-0.05/+0.03/-0.03/-0.02pp。2025Q1销售毛利率7.33%（+0.13pp），销售净利率2.41%（+1.07pp），销售/管理/研发/财务费用率分别为2.79%/1.68%/0.09%/0.56%，同比变化+0.24/+0.07/-0.02/-0.14pp。
    “三新”持续赋能院外渠道竞争力。1）新产品战略：2024年公司CSO收入192.67亿元，累计引进药品及器械品规数2247个，其中过亿单品52个；工业自产及OEM业务收入30.07亿元（+21.49%）。公司预计未来三年内CSO收入占比达20%，毛利额占比达50%。2）新零售战略：截至2024年底，公司好药师门店数量超2.9万家，全年收入53.92亿元，ToC端收入29.66亿元（含B2C电商总代总销），积累C端用户超3500万，从快速扩张调整至提质增效。3）新医疗战略：截至2025Q1，公司“九医诊所”会员店数已达1377家（公司预计2025年超2000家），公司在诊所终端渠道的覆盖率进一步提升。
    “两化”有望显著改善公司运营效率。1）数字化：公司持续加大数字化研发投入，2024年达3.46亿元（+24.32%），2024年建设实施的数字化及AI智能化项目达47个，并分别于阿里云、腾讯云等进行了合作，公司目前基本实现从采购、仓储、配送到终端服务的全流程数字化管理。2）不动产证券化：已构建“公募reits+私募reits”双平台，引入稀缺权益资金。首批募资合计28余亿元，成功盘活公司部分医药仓储物流资产配套设施。我们认为随着公司首批reits成功落地，轻资产化模式有望跑通，未来将持续改善公司现金流，实现主营业务稳健增长。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2026年归母净利润为28.09/31.58亿元，预计2027年为35.29亿元，对应当前市值的PE为9/8/7倍。公司“三新两化”战略成效显著，维持“买入”评级。
    风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险。

宜昌人福稳健增长，大股东增持彰显发展信心

人福医药(600079)
    投资要点：
    事件。公司发布2024年报和2025年一季报，2024年，实现营业收入254.4亿元（同比+3.71%），实现归母净利润13.3亿元（同比-37.7%）；2025Q1，实现营业收入61.4亿元（同比-3.61%），实现归母净利润5.4亿元（同比+11.1%）。
    宜昌人福稳健增长，大股东增持彰显长期发展信心。2024年公司利润端出现较大幅度下滑，主要系信用减值损失2.83亿、资产减值3.94亿。2024年子公司分拆：1）宜昌人福：收入87.0亿元（同比+8.0%），净利润27.0亿元（同比+11.3%），其中神经系统用药收入约75亿元，同比增长约11%；2）葛店人福：收入13.2亿元（同比+10.7%），净利润2.4亿元（同比+29.1%）；3）武汉人福：受集采影响，收入4.3亿元（同比-37.2%），净利润0.4亿元（同比-73.2%）；4）EpicPharma：收入13.5亿元（同比+27.8%），净利润1.4亿元（同比+21.2%）；5）新疆维药：收入11.2亿元（同比+12.1%），净利润1.3亿元（同比+15.5%）；6）北京医疗：收入19.7亿元（同比+14.0%），净利润1.1亿元（同比-21.5%）；7）湖北人福：受医保控费影响，收入82.3亿元（同比-3.9%），净利润-0.3亿元（同比-132.6%）。公司在2024年报中明确2025年经营目标，计划实现营收270亿以上，产品综合毛利率45%以上。此外，招商生科拟增持比例不低于增持前公司已发行总股本的0.5%，不高于增持前公司已发行总股本1%，表明大股东对上市公司长期发展信心。
    研发管线不断丰富，长期成长空间可期。研发管线，2024年研发支出达到16.3亿元，同比增长5.73%，占营业收入比例为6.41%，重点在研项目方面：重组质粒-肝细胞生长因子（静息痛适应症已经报产、溃疡适应症目前处于三期）、芬太尼口腔贴片申报上市、HWH340（实体瘤适应症）处于临床二期、HWH486（荨麻疹适应症）处于临床二期、HW021199（肺纤维化适应症）处于临床二期、RFUS-144（镇痛适应症处于临床二期、止痒适应症处于临床一期），此外还有多款1类新药处于临床一期阶段。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为23.8/26.1/28.8亿元，同比增速分别为78.9%/9.8%/10.1%，当前股价对应的PE分别为14/13/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示。市场竞争加剧的风险；研发不及预期的风险；价格下行的风险。

短期业绩承压，伊立替康创新药值得期待

键凯科技(688356)
    公司公布24年年报及25年一季报。24年全年实现营业收入2.27亿元，同比下滑22.26%归母净利润为0.30亿元，同比下滑74.22%；25年Q1公司实现营业收入0.69亿元，同比增长6.66%、归母净利润0.12亿元，同比下滑17.79%，公司短期业绩承压，但公司新业务进展顺利，公司1.1类创新药聚乙二醇伊立替康已经进入III期临床，且其余多个适应症处于II期临床中，后续进展值得期待，同时公司医美产品也于近期上市，有望给公司业绩带来新的增量，基于此，我们看好公司未来的发展情况，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    24年业绩承压。2024年，公司处于业绩转型调整期，一方面，国内市场受下游商业化产品的价格压力传导、价格竞争激烈等因素影响，公司国内订单量及对应的产品销售收入较上年同期降幅较大；国外市场方面，公司国际客户结构有明显调整，总体收入较上年同期略有减少，其中海外医疗器械端客户受库存计划调整影响，订单量较上年有一定程度的下降。另一方面，公司辽宁募投项目于2023年10月开始试投产，2024年随着在建工程中的各类资产陆续达到可使用状态，2024年度新转固资产计提的资产折旧及摊销总额以及新厂经营运营成本也较上年有大幅增加，这也进一步导致公司业绩承压。
    1.1类创新药聚乙二醇伊立替康III期顺利入组，关注后续数据变化。虽然公司业绩承压，但公司继续加大研发投入，2024年，公司累计研发投入7,994.97万元，同比增加38.28%，研发投入占销售收入的比重达到35.21%。其中，费用化研发投入金额5,914.02万元。值得注意的是，公司自主研发新药聚乙二醇伊立替康小细胞肺癌适应III期临床试验已于2024年9月30日前完成了首例试验病人入组，第二个适应症突破性治疗脑胶质瘤II期临床入组顺利进行中；第三个适应症三阴性乳腺癌伴脑转移II期临床已完成首例受试者入组，聚乙二醇进行修饰后得到的新型化学药品，其用于小细胞肺癌治疗II期临床结果积极，后续临床结果值得期待。
    医美产品获批，期待后续放量情况。4月26日，全资子公司天津键凯科技有限公司自主研发的注射用交联透明质酸钠凝胶上市获批，该产品适用于面部鼻唇沟部位真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱纹。医美产品的获批，有利于丰富公司的产品种类，扩充公司在下游面部填充用凝胶类三类医疗器械领域的产品布局，不断满足多元化的市场需求，进一步增强公司的核心竞争能力，期待后续放量情况。
    估值
    受下游客户需求影响，公司业绩承压，基于此，我们对公司盈利预测进行调整，预计公司25-27年归母净利润为0.50/0.74/0.98亿元（原25-26年预测为1.78/2.20亿元），对应EPS为0.83/1.22/1.62元，截至4月30日收盘，公司股价对应估值为73.7/50.0/37.6倍，虽然公司短期业绩承压，但公司1.1类创新药已经进入III期临床，且其余多个适应症处于II期临床中，后续进展值得期待，同时公司医美产品也于近期上市，有望给公司业绩带来新的增量，基于此，我们看好公司未来的发展情况，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    公司创新药临床结果不达预期；医美产品销售不达预期。

业绩符合预期，资源优势明显

中国稀土(000831)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年及2025年一季度财报，2024年公司实现营收30.27亿元，同比-24.09%；归母净利润-2.87亿元，同比-168.69%；扣非归母净利润-1.45亿元，同比-158.65%。其中24Q4公司实现营收10.75亿元，环比+34.65%、同比+146.42%；归母净利润为-0.84亿元，同比-179.13%，环比-302.58%；扣非净利0.69亿元，同比-43.87%，环比70.59%。25Q1公司实现营收7.28亿元，同比+141.32%，环比-32.28%；归母净利润为0.73亿元，同比+125.15%，环比+186.54%，扣非净利润0.66亿元，同比+122.83%，环比-4.54%。
    公司资源优势明显，技术不断提升
    公司作为中国稀土集团的核心上市平台，积极参与集团内部的资源整合，通过注入优质矿山与冶炼分离资产，提升资源保障能力和产业链控制力。公司旗下的中稀湖南拥有湖南省目前唯一一宗离子型稀土矿采矿权，所属的矿区探明稀土资源储量达大型离子型稀土矿藏的规模，资源优势明显。公司旗下的定南大华生产的部分单一稀土氧化物纯度可达到99.999%以上，资源利用率达到98.5%以上，在产品质量、产品纯度、产品单耗及污染物排放标准等方面具有业内领先的竞争优势。公司旗下的中稀永州新材是中稀湖南配套建设的稀土分离企业，其5000t/a稀土分离加工项目已整体竣工验收，转入正式生产运营。
    投资建议
    我们预计25-27年公司归母净利润2.47/3.24/5.58亿元（此前25-26年预测为1.27/3.77亿元），25-27年对应PE分别为134、102、59倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司新增产能建设不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧；下游需求不及预期。

2025年一季报点评：业绩符合市场预期，快速迭代大模型安全产品矩阵

启明星辰(002439)
    事件：公司发布2025年一季报，Q1实现营收6.41亿元，同比-30.54%，归母净利润0.02亿元，同比扭亏为盈，扣非净利润-0.51亿元，同比亏损增加7.47%。业绩符合市场预期。
    投资要点
    营收下滑主要系需求端影响，利润受多因素原因实现同比转正：公司25Q1营收下降主要原因是：一季度网络安全市场环境延续机遇与挑战并存的态势，下游客户的需求仍未出现明显好转，对公司营业收入形成一定影响。利润的转正主要是以下原因：①25Q1营业成本同比减少41.8%（其主要原因是收入减少和毛利率增长）；②25Q1的销售、管理及研发费用合计同比减少约15%（公司降本增效，降低冗余成本）；③25Q1投资收益同比增加165.89%，其主要原因是参股上市公司“航天软件”本期确认的投资收益增加；④25Q1公允价值变动收益同比增加198.18%，其主要原因是参股上市公司“永信至诚”本期确认的公允价值变动收益增加。
    布局AI安全，快速迭代大模型安全产品矩阵：自2025年2月6日起，启明星辰以周为单位加速产品迭代，已完成多项技术升级，成功构建完整的大模型应用安全产品矩阵，形成覆盖全场景的大模型应用安全防护体系，包含：大模型应用防火墙（MAF）、大模型访问安全代理（MASB）、大模型访问脱敏罩、大模型评估与检查等。同时，目前大模型应用向智能体集群化发展，公司也在积极构建大模型应用安全的多智能体、智能体集群的安全体系。
    盈利预测与投资评级：考虑到下游需求下滑带来的影响，同时公司的投资收益和公允价值变动收益在24年出现较大波动，导致公司利润端出现较大下滑。因此我们将公司2025-2026年EPS预测由0.88/1.12元下调至0.16/0.24元，预测2027年EPS为0.36元。我们长期看好公司战略新兴业务布局卓有成效，中国移动控股合作进展顺利，未来有望帮助公司实现业绩的逐步恢复，维持“买入”评级。
    风险提示：合作进展不及预期，行业竞争加剧。

2024年年报和2025年一季报点评：25Q1业绩符合预期，低空有望持续引领

莱斯信息(688631)
    事件：公司发布2024年报，2024年实现营收16.10亿元，同比-3.94%；归母净利润1.29亿元，同比-2.31%，扣非净利润1.06亿元，同比-1.29%；符合市场预期。2025年Q1实现营收1.09亿元，同比-55.53%，归母净利润-0.15亿元，亏损同比减少5.10%，符合市场预期。
    投资要点
    一季度营收下滑主要系季节性影响：公司2024Q4营收6.92亿元，同比-2.41%，归母净利润1.13亿元，同比-5.47%，扣非净利润1.11亿元，同比+14.17%。公司2025Q1营收下滑主要系订单的季节性确收影响（2024Q1有大额订单确收导致高基数）。分业务看，2024年民航空管业务营收6.26亿元，同比+13.68%，毛利率同比-1.37pct；2024年城市道路交通业务营收6.71亿元，同比+33.47%，毛利率同比-0.14pct；2024年城市治理业务营收2.69亿元，同比-47.31%，毛利率同比+9.87pct。
    空管业务持续引领国产化进程，助力管制能力提升战略落地：公司抢占民航“8+N”建设先机，成功揽获全国新建大型区管的首批次全部主用两地项目(呼和浩特、哈尔滨)；实现自动化产品七大区域全覆盖，在西安、珠海等地塔台自动化产品全面渗透；积极开拓新产品，落实首个地区级航管系统项目-东北地区航管信息自动化处理系统。此外，公司也加大机场领域的业务布局，夯实核心产品在中小机场应用，泊位引导系统、机场协同决策系统等新研产品陆续在多地机场实现推广。
    紧抓国家低空发展元年机遇，全面发力低空经济赛道：公司积极打造低空“莱斯”整体解决方案，发布以低空飞行服务管理平台为核心的“天牧”系列产品；率先树立国内首个省级低空平台标杆——江苏省低空服务管理平台，也是首个实现军民地三方协同的标杆；加速市场拓展力度，依托深厚技术与业务沉淀，为北京、上海、重庆、江苏、南京等20余个省、市地区谋划低空发展总体方案，开展密切交流、形成战略合作，并在部分地区取得阶段性成果，赋能低空飞行服务保障体系，加快推动低空经济产业发展。展望2025年，随着各地低空经济的基础设施建设不断落地，公司有望实现低空业绩的进一步增长。
    盈利预测与投资评级：空管系统龙头企业，考虑城市治理项目拖累，我们将公司2025-2026年EPS预测由1.26/1.62元下调至0.94/1.17元，预测2027年EPS为1.47元。预计随着低空经济基础设施建设持续落地，公司有望率先受益，维持“买入”评级。
    风险提示：政策推进不及预期；技术推进不及预期；竞争加剧影响。

2024年报&2025一季报点评：福建风电表现良好，关注新项目获取与集团资产注入

中闽能源(600163)
    投资要点
    事件：公司公告2024年报和2025年一季报。
    生物质项目资产减值影响2024年业绩，福建省内风电表现良好。2024年公司实现营业收入17.41亿元，同增0.54%；归母净利润6.51亿元，同减4.03%；扣非归母净利润6.24亿元，同减4.2%。2024年公司福建省内风电发电量同比增长，因生物质发电项目技改停机、新疆哈密与黑龙江区域限电率同比上升，福建省外项目发电量与上网电量同比减少。此外，2024年减值损失同比增加，其中，资产减值损失-0.54亿元（23年为-0.22亿元），信用减值损失-0.15亿元（23年为0.25亿元），主要系生物质项目富锦热电计提资产组减值和应收补贴电费收入增加导致预期信用损失同比增加所致。公司福建省内核心海风、陆风项目表现良好。
    2024年福建风电上网电量同增7.3%，电价稳定略增。2024年公司合计上网电量29.2亿千瓦时，同比+2.8%，其中福建风电26.4亿千瓦时，同比+7.3%，黑龙江风电2.2亿千瓦时，同比-14.6%，黑龙江生物质0.3亿千瓦时，同比-65.2%，新疆光伏0.3亿千瓦时，同比-9.7%。2024年公司综合上网电价662元/MWh（同比-11.1元/MWh），其中福建风电688元/MWh（同比+3.4元/MWh），黑龙江风电327元/MWh（同比-199元/MWh），黑龙江生物质740元/MWh（同比持平），新疆光伏752元/MWh（同比-28元/MWh）。福建风电上网电价稳定略增。
    2025Q1归母同增18%，福建风电上网电量同增19.5%。2025年一季度公司实现营业收入5.14亿元，同比增长10.43%；归母净利润2.51亿元，同比增长18.1%；扣非归母净利润2.45亿元，同比增长20.01%。2025年一季度，公司上网电量8.76亿千瓦时，同比+12.9%，其中福建风电8.18亿千瓦时，受益风况转好提升，25Q1福建省内风电上网电量大增19.5%。2025年一季度，黑龙江风电/黑龙江生物质/新疆光伏上网电量分别为0.44/0.08/0.06亿千瓦时，同比-35.8%/-50.4%/-12.4%。
    福建海风空间广阔，集团资产加速注入。截至2024/12/31，公司控股装机容量为95.73万千瓦，其中：风电装机90.73万千瓦（陆风61.13万千瓦，海风29.6万千瓦），装机容量同比持平。2024年公司积极开拓福建优质项目，获取长乐B区（调整）10万千瓦海风项目及长乐外海集中统一送出工程项目开发权；获取诏安四都8万千瓦渔光互补光伏和中闽北岸40万千瓦渔光互补光伏项目。此外，大股东福建省投资集团体内包括在闽投海电（平海湾三期）、宁德闽投（宁德霞浦A/C）、霞浦闽东（宁德霞浦B区）等海风资产符合一定条件后将启动资产注入程序，2024年底大股东已启动闽投抽水蓄能51%股权注入程序。项目开拓+集团注入彰显公司突出成长性。
    盈利预测与投资评级：考虑2025年抽蓄资产注入，我们维持2025-2026年预测归母净利润9.2/10.0亿元，预计2027年归母净利润10.4亿元，2025-2027年PE为11.4/10.6/10.1倍（2025/4/30），维持“买入”评级。
    风险提示：项目建设不及预期，电改推进下电价波动，项目竞争加剧。

2024年报&2025一季报点评：所得税影响24年业绩，25Q1核电业绩增长强劲

中国核电(601985)
    投资要点
    事件：公司公告2024年报和2025年一季报。
    2024年收入同增3%，所得税影响业绩释放。2024年公司实现营业收入772.72亿元，同增3.09%；归母净利润87.77亿元，同减17.38%；扣非归母净利润85.69亿元，同减17.57%。业绩主要受到计提增值税返还对应所得税费用所致，根据2024年年报相关税费已于期后完成缴纳，主要体现为一次性影响。
    核心聚焦核电，拓展风光新能源。2024年公司实现营业收入772.72亿元，同增3.09%，实现毛利润331.6亿元，同减0.9%，分业务来看，2024年1）核电：实现营业收入629.2亿元，同比-0.9%，毛利261.4亿元，同比-11.7%，毛利率41.5%，同比-1.5pct；2）光伏：实现营业收入70.6亿元，同比+20.1%，毛利38.5亿元，同比+5.3%，毛利率54.5%，同比-7.7pct；3）风电：实现营业收入50.9亿元，同比+29.5%，毛利25.5亿元，同比+14.8%，毛利率50.1%，同比-6.4pct。
    2024年电价稳定，成本略有上升。2024年公司核电综合上网电价（不含税）为0.367元/千瓦时（同比+1.0%，同增0.004元/千瓦时），核电度电成本为0.215元/千瓦时（同比+3.6%，同增0.008元/千瓦时），度电毛利为0.153元/千瓦时（同比-2.5%，同降0.004元/千瓦时）。
    福清4号恢复+漳州1号投产，25年核电电量释放。2024年核电上网电量同比-1.8%，其中秦山一核/二核/三核/三门核电/江苏核电/海南核电/福清核电分别-3.6%/-0.9%/+1.0%/+0.8%/+3.0%/-8.2%/-6.8%，除大修天数安排导致机组电量在年度间波动外，2024年电量主要受到福清4号机组小修影响，福清4号小修已于2024年10月结束，机组重新启动。此外，2025年1月漳州1号机组正式投运，2025Q1核电上网电量同比+13.4%，其中福清核电同比+32.9%，漳州核电上网24亿度（24年同期未投产），彰显基荷电源的稳定性和成长性，期待25年电量释放。
    费控良好，财务费用同比下降。2024年公司期间费用同比减少2.54%至123.08亿元，期间费用率下降0.92pct至15.93%，其中研发费用同比减少0.1亿元，财务费用同比减少4.6亿元，销售费用同比减少0.5亿元，管理费用同比增加2.0亿元。公司费用控制良好，财务费用持续下降。
    资本开支加大支撑确定性成长。2024年，公司1）经营活动现金流净额407.21亿元，同减5.58%；2）投资活动现金流净额-949.45亿元，同增加32.4%；3）筹资活动现金流净额644.9亿元，同增188.78%。截至2024/12/31，公司控股核电在运机组25台，装机容量2375万千瓦。2025年4月公司三门核电三期（5/6号机组）再获核准，控股在建及核准待建机组提升至20台，规模成长弹性80%。
    25Q1归母同增2.6%，核电归母净利润同增11.5%。2025年一季度公司实现营业收入202.73亿元，同比增长12.7%；归母净利润31.37亿元，同比增长2.55%；扣非归母净利润31.33亿元，同比增长2.95%。分版块来看，1）核电业务收入同增10.46%，归母净利润同增11.52%，稳健增长；2）新能源收入同增24.64%，归母净利润同降51.32%，主要系新能源增收不增利，且新能源2024年发行两期类REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引战导致归母比例下降。电量提升电价稳定，核电业绩25Q1增长强劲。
    核电项目充沛，行业龙头即将迎来加速投产。截至2024/12/31，公司控股核电在运机组25台，装机容量2375万千瓦。2025年4月公司三门核电三期（5/6号机组）再获核准，控股在建及核准待建机组提升至20台，规模成长弹性80%。投运节奏来看，公司预计2025-2029年分别投运2/2/5/2/1台机组。核电常态化核准空间释放，在建项目即将进入加速投产期。
    盈利预测与投资评级：考虑市场化电价波动，我们将2025-2026年预测公司归母净利润从117/127亿元下调至100/104亿元，预计2027年归母净利润116亿元，2025-2027年PE为18.9/18.3/16.4倍（2025/4/30）。公司2025至2027年计划投运2台/2台/5台核电机组，进入加速投产阶段，维持“买入”评级。
    风险提示：电力价格波动，装机进度不及预期，核电机组运行风险。

2024年及2025Q1季报点评：海外短剧高歌猛进，罗小黑动画电影值得期待

中文在线(300364)
    投资要点
    事件：公司发布2024年报及2025Q1季报。2024年公司营业收入为11.6亿元，同比下降17.7%。毛利率为33.0%，较2023年的44.7%下降了11.7pct。归母净利润为-2.43亿元（2023年为0.89亿元），扣非归母净利润为-2.7亿元（2023年为-0.4亿元）。2024年业绩下滑主要是因为公司为扩大海外业务规模，对海外短剧业务加大了推广及研发投入，该业务在2024年尚处于投入期，导致利润亏损。2024年海外收入同比增长132.4%至3.0亿元，海外营业成本也增长451.5%。2025Q1收入同比增长5%至2.3亿元，归母净利润为-0.88亿元（24Q1为-0.68亿元）。分业务来看：①2024年数字内容授权及其他业务收入6.8亿元，同比下降5.1%；毛利率24.5%，同比大幅下降22.3pct，主要是成本端（版税、渠道等）增长快于收入。版税成本同比增长31.4%。②2024年IP衍生开发产品业务收入4.6亿元，同比下降31.5%，是整体营收下滑的主要拖累项之一。毛利率46.1%，同比微增1.8pct，成本控制相对较好。
    海外短剧高歌猛进，罗小黑动画电影值得期待。①海外短剧APP Sereal+和UniReel覆盖了全球100多个国家和地区。建立了从剧本孵化到全球发行的全链路能力，已开发出近百部涵盖多元题材的海外竖屏短剧。依托海量IP储备，并通过AI大模型进行剧本多语种创作与精准翻译，支撑起超1000部多语言短剧库。控股公司CMS在2024年实现了爆发式增长，营业收入达29.1亿元，同比增长324%；销售净利润也从2023年的24万元增长至2024年的791万元，同比增长超31倍。②国漫IP大电影《罗小黑战记II》已经制作完成，预计将于2025年暑期在中国及海外市场上映。公司计划利用其全球网络推广这部电影。商业化方面，已推出一系列“谷子”。与潮玩、游戏、餐饮等行业头部品牌达成了深度授权合作。③AI业务方面：AI大模型“中文逍遥”已发布2.0版本，并通过了网信办大模型备案；推出了英文版，提升了多语种、长篇幅内容的生成能力；已在中短篇中文小说、英文短篇小说创作方面实现商业化应用。AI主播已累计生产超过20万小时的有声书。AI漫画/动态漫实现了商业化付费连载，已利用AI技术制作近百部作品，累计观看量超30亿次。④数据语料与服务：公司积累了丰富的高质量、有版权的数据资源（超600TB）。已与数十家头部大模型企业（包括央国企、互联网巨头、AI新势力）建立数据及数据服务合作关系。拥有成熟的内容审核（AI审+人读）和数据标注团队及服务能力。
    盈利预测与投资评级：考虑到海外短剧和AI业务尚处于投入期，销售费用和研发费用端或有一定投入，我们将2025-2026年归母净利润预测从1.0/1.6亿元下调至0.9/1.4亿元，并预计2027年为3.6亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为182/117/43倍，我们看好公司在海外短剧的先发优势，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险，知识产权保护风险，海外业务拓展风险。

2025年一季报点评：肉制品销量下滑，养殖利润改善明显

双汇发展(000895)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，25Q1营收143.0亿元，同比-0.1%，归母净利润11.4亿元，同比-10.6%。
    外部环境疲软，肉制品销量下滑。25Q1肉制品收入55.8亿元，同比-17.8%，经营利润14.8亿元，同比下降21.75%，其中销量同比-17.4%，价同比-0.5%，吨利同比-5%，销量下滑主因：1）终端市场消费需求相对疲软；2）新兴渠道基数小增速快，但未能完全弥补传统渠道下降3）经销商和终端客户持续去库存，截至3月底库存基本达到历史最低水平。展望全年，公司将坚持抓好销售机构改革、构建立体化客户网络，落实网点倍增，实施精细化管理、打造立体化渠道建设（分高温、低温、速冻和零食四大板块），目前各项措施预期内顺利推进，后续效果将逐步显现，预计Q2开始肉制品销量稳步回升，全年销量有望稳中有升。
    屠宰业务生鲜销量提升，冻品利润有拖累。2025Q1屠宰业务营收70亿元，同比+6.1%，其中对外交易收入65.3亿元，同比+11%；经营利润1.2亿元，同比+24.7%。其中销量同比+9%，价同比+2%，屠宰量增长主因1则24Q3公司调整屠宰业班子，推动H2客户数量显著提升；2则春节以来猪价明显下降，市场竞争有所弱化；经营利润改善。
    养殖业务明显减亏，过程指标持续改善。公司其他业务分部经营利润亏损0.74亿元，养鸡和养猪同比明显减亏，主因养鸡和养猪技术指标改善，推动成本同比大幅度下降，通过提升技术，养殖成本进入行业第一梯队后再扩规模，24Q1养殖过程指标已有环比改善。预期全年养殖业务减亏幅度有望进一步扩大。
    盈利预测与投资评级：根据最新公司业绩，我们调整2025-2027年收入分别605.5、621.8、642.4亿元（前值为620、641、660亿元），同比+1.4%/2.7%/3.3%；归母净利润分别为50.5、51.9、53.8亿元（前值为52.1、54.9、57.2亿元），同比+1.2%、2.9%、3.6%，当前市值对应PE为17x、17x、16x，维持“买入”评级
    风险提示：食品安全风险、猪价大幅波动风险、冻肉库存减值风险。

业绩持续快速增长，AI设备、人形机器人走上舞台

杰克股份(603337)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年营业收入60.94亿元，同比增长15.11%；归母净利润8.12亿元，同比增长50.86%；公司一季度营业收入为17.93亿元，同比增长10.06%；归母净利润为2.46亿元，同比增长30.76%。
    点评：2024年：全年毛利率/净利率分别为32.76%/13.57%，同比+4.34/3.37pct。全年销售/管理/研发/财务费用率分别为6.72%/4.91%/8.01%/-0.39%，同比+0.32/+0.27/+0.56/-0.12pct。
    24Q4：实现营收13.87亿元，同比+16.2%，环比-5.7%；实现归母净利润1.93亿元，同比+53.03%，环比-4.85%。实现毛利率/净利率分别为34.61%/14.33%，同比+6.65/3.83pct，环比+1.5/+0.1pct。
    25Q1：实现毛利率/净利率分别为32.79%/14.01%，同比+2.73/2.15pct，环比-1.8/-0.32pct。
    分产品看，公司工业缝纫机/裁床/自动缝制设备营收分别为52.64/6.26/1.82亿元，同比+14.69%/+14.36%/+25.12%；毛利率分别为31.28%/42.39%/36.19%，同比+4.69pct/+2.36pct/-1.46pct。分区域来看，国内/国外分别实现营收31.28/29.44亿元，同比+28.57%/+3.3%；国内/外毛利率分别为28.15%/37.27%，同比+5.85/+3.88pct。
    2024年行业底部回暖。出口看，2024年我国缝制机械产品累计出口额34.24亿美元，同比增长18.39%，出口额恢复至近2022年高位水平；内需看，2024年我国工业缝制设备内销总量约为235万台，内销同比增长27%，呈现前高后低的走势。2024年行业工业缝纫机总产量约为685万台，同比增长22.32%。
    公司在四大攻坚战持续发力。“聚焦爆品”：“快反王”、“过梗王”市占率提升迅速；“突破高端”：成功签约10家世界级标杆客户；“深化SKU精简”：将产品线缩减至1400个；“端到端高质量”：核心产品线实施品质提升工程。
    布局战略性新兴智能高端产品。公司布局开发智能化高端产品，AI缝纫机等大幅提升生产效率，高端AI缝纫机原型样机成功落地；通过与大客户联合开发，预计2026年下半年发布人形机器人产品。“杰克1号”人形机器人、无人模板机等“机器人+AI人工智能+缝制机械”多技术融合的智能高端产品初具雏形。
    分红+回购彰显公司维护市值决心及对公司发展信心。2024年公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），共发放现金红利2.3亿元，叠加2024年中期分红1.4亿元共分红3.7亿元。此外，公司积极回购，2021年至今累计投入超6.5亿元用于回购股份，并于2024年首次启动1亿元的注销式回购计划。2025年4月7日发布公告，拟7500万元-1.5亿元回购公司股份，彰显公司信心。
    预计公司2025~2027归母净利润分别为9.74/11.85/14.15亿元（25~26年前值10.26/11.2亿元），同比+20%/+22%/+19%，对应PE16/13/11X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧；爆品战略实施不及预期。

进一步拓宽IP衍生品的产品线

广博股份(002103)
    公司发布一季报
    25Q1公司营收5亿同增10%，归母净利0.3亿同增31%，扣非后归母0.24亿同增6%，
    2025年公司进一步拓宽IP衍生品的产品线，并将品类拓展至水杯、毛绒等生活潮玩周边，将时尚、轻奢、潮玩等概念同产品结合起来，赋予产品情感价值、社交及娱乐属性，通过各种有效举措提升公司产品销量。
    2024年公司创意产品收入1.87亿同增15.95%，该类产品毛利率43.29%，同增8.92%。主要系公司全力把握二次元文化流行的契机，开发了一系列独具特色的二次元周边，推出了徽章、立牌、挂件、色纸、拍立得等多系列流行产品，获得市场的关注与认可。
    公司拥有丰富IP资源，涵盖外部授权IP和自有IP
    外部授权IP包括“初音未来”、“名侦探柯南”、“三丽鸥”、“天官赐福”、“盗墓笔记”、“葬送的芙莉莲”、“魔道祖师”、“诡秘之主”、“鲨鱼猫”、“面包超人”等多个国内外热门IP，内容涵盖动漫、游戏、小说等多个领域。
    此外，公司自主培育“汐西酱”、“MIMO”等IP形象深受粉丝喜爱，通过线上广泛种草，“汐西酱”在小红书平台已有10万粉丝。“MIMO”手账、毛绒等系列产品受到市场追捧。未来公司将持续打造多元化IP矩阵，开发独具特色的文创潮玩产品及二次元周边产品。
    凭借深厚的行业积淀与持续创新能力，构建起多元业绩增长引擎
    依托成熟设计团队与丰富研发经验，已形成覆盖创意设计、工艺优化、产品迭代的全链条创新体系，实现文具产品从实用属性向文化消费悦已属性的升级，带动文创产品营收持续增长，成为业绩新增长点。
    渠道上，构建起多层次、立体化的销售网络。在线下，通过经销商体系覆盖全国各级市场，与商超、文具专卖店等传统渠道保持紧密合作，同时积极布局精品潮玩店、文创生活馆等新型终端；线上除入驻天猫京东，还通过直播带货、社交电商等新兴渠道精准触达消费群体。
    此外，公司依托覆盖宁波、越南、柬埔寨、马来西亚全球化生产基地网络与成熟的供应链管理体系，实现资源优化配置与成本有效控制，显著提升产品交付效率与市场响应速度。越南、柬埔寨两个生产基地2024年营收4.5亿人民币，占公司文教办公用品业务境外收入63.97%。
    公司新设立马来西亚生产基地已于近期投产，对比来看，目前东南亚马来西亚被征收“对等关税”相对最低，本次美国对等关税事项对马来西亚影响相对较小，马来西亚生产基地的设立增强公司在海外供应链灵活性和市场竞争力。公司多年来坚定地实施国际化战略布局所取得阶段性成果，有助于应对和把握国际经贸形式变化带来的挑战和机遇。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们维持盈利预测，预计25-27年归母净利分别为1.9/2.4/3.1亿，EPS分别为0.36/0.46/0.59元。
    风险提示：新品市场反馈不及预期风险，渠道开拓不及预期风险，汇率波动风险，关税政策超预期等。

下游景气及供应链稀缺性延续

嘉益股份(301004)
    公司发布一季报
    25Q1公司营收7.2亿同增67%，归母净利1.5亿，同增41%，扣非后归母1.5亿，同增34%。营收增长系公司海外销售订单增加，销售收入增加所致。25Q1公司毛利率34%，净利率21%。
    当前公司生产经营情况一切正常，生产订单有序发货，近期国际市场的关税政策变动情况未对公司经营情况造成重大不利影响。
    2025年越南生产基地将快速完成完整产能布局
    在当前关税政策的影响下，对于美国订单覆盖情况将基于客户对于海外产能布局需求而决定。同时公司主要客户的全球市场在快速拓展，终端市场反馈良好，因此2025年越南生产基地产能的覆盖比例将结合前述两个趋势综合判断。公司已就对美市场的相关风险进行前瞻性规划，并在海外产能布局方面开展了具体部署。
    越南生产基地爬坡较为顺利，同时基于当前贸易关系、关税政策的影响下，公司将进一步推进越南生产基地产能的布局。在生产经营方面，公司始终将本土化作为提升运营效率和成本管控的重要方向，公司当前正在努力推进供应链本土化的进展。
    越南生产基地是全流程的生产基地，涵盖从原材料、半成品、成品的全产业链能力，具备所有杯型生产的能力。该基地的规划和建设充分考虑了客户结构的多样性和定制化需求，公司为不同核心客户设置了独立的生产车间及配套布局，确保各客户项目在产线、人员、品质控制等方面具备较高的专属性和独立性。
    公司当前在海外生产规模布局上具备较强的竞争力，属于在行业内的领先规模化供应产能，具备稀缺性。公司在越南的布局是全流程的生产能力，符合原产地认证的要求。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    此前我们发布的点评认为越南产能布局稀缺性重要性逐步显现，从25年一季度业绩表现看，随着全球保温杯市场景气度上升，公司产能布局带来的供应链优势或将延续，我们调整盈利预测，预计公司25-27年归母净利分别为9.3/11.4/13.9亿元（前值为9.0/10.9/12.8亿）；EPS分别为9.0/11.0/13.4元，对应PE分别为11/9/8x。
    风险提示：核心客户份额下降风险；海外需求不及预期；产能扩张不及预期等。

2024年报及2025Q1点评：海外稳定增长，高端产品增长明显

新产业(300832)
    投资要点
    事件：2025年4月25日，公司发布2024年年报及2025年一季报业绩。2024年全年，公司实现营收45.35亿元（同比+15.41%），归母净利润18.28亿元（同比+10.57%），扣非净利润17.20亿元（同比+11.19%）；其中，Q4单季度营收11.21亿元（同比+9.75%）；归母净利润4.45亿元（同比-4.73%），扣非净利润3.90亿元（同比-12.58%）。2025年一季度，公司实现营收11.25亿元（同比+10.12%），归母净利润4.38亿元（同比+2.65%），扣非净利润4.17亿元（同比+4.39%）。
    持续深化全球战略，海外业务实现量质齐升。公司通过持续优化代理体系与聚焦大中型客户开发，报告期内海外市场共计销售化学发光免疫分析仪4017台，中大型高端机型占比提升至67.16%，客户结构持续向高质量方向发展。海外实现主营业务收入16.84亿元，同比增长27.67%，其中试剂业务在仪器装机量持续攀升的带动下同比增长26.47%，“仪器+试剂”协同效应日益凸显；经过多年全球化深耕，公司已构建起显著的海外品牌优势。通过“区域化运营+本地化深耕”双轮驱动，Snibe品牌的国际影响力持续提升：一方面搭建全球专家资源网络促进技术交流；另一方面创新性推行“营销-售后-市场-商务”四位一体区域管理模式，实现前端销售与后端服务的无缝协同，客户满意度进一步提高。截至目前，公司已在14个核心国家建立运营体系，这些本地化的分支机构正成为区域业务增长的强力引擎。
    高端产品装机持续增长，带动毛利提升。旗舰机型MAGLUMI X8领跑市场，作为面向三级医院等大型医疗终端的高通量解决方案，高速化学发光免疫分析仪MAGLUMI X8在2024年销量稳定增长，全球年度新增销售/装机1048台。2024年该机型累计装机量已达3701台，持续巩固公司在高端化学发光领域的领先地位。公司自主研发的SATLARS T8全实验室自动化流水线于2024年6月成功上市，上市首年即实现全球装机87条的亮眼成绩。受益于X系列及中大型化学发光仪器销量占比提升，公司仪器类产品毛利率提升至29.82%；其中海外市场表现尤为突出，仪器毛利率提升至40.79%。受国内集采政策深化影响，试剂收入增速放缓，但通过优化生产成本与供应链效率，国内外试剂毛利率仍保持稳定。公司仪器收入增速较快影响主营业务综合毛利率略有下降，综合毛利率为72.26%。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持之前盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为51.9/60.1/70.0亿元（前值25-26年62.7/79.3亿元，新增27年预测值为70.0亿元），归母净利润分别为20.9/24.8/29.0亿元（前值25-26年26.2/33.4亿元，新增27年预测值为29.0亿元），对应当前股价PE分别为20/17/14倍。我们认为公司是行业当中的龙头公司，未来有望持续保持高速增长，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品延期获批及推广不及预期的风险；经销商管理风险；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

2024年年报及2025年一季报点评：营收符合预期，多款产品具备国际化潜力

迪哲医药(688192)
    投资要点
    事件：公司4月底发布2024年年报及2025年一季报，公司2024年营收3.6亿元，同比+294%，归母股东净亏损8.46亿元，同比-24%。2025Q1营收1.6亿元，同比+96%。销售费用率77%，研发费用2.1亿元，净亏损同比减少14%。业绩符合我们的预期。近期已完成定增，募资近18亿元。
    舒沃替尼（EGFR TKI）美国即将上市，出海确定性强：针对2L EGFRExon20ins NSCLC的全球注册临床（Wu Kong1B）达到主要研究终点，FDA已受理上市申请，BD确定性增强。国内已获得2025CSCO指南针对2L Exon20ins NSCLC的唯一I级推荐。
    戈利昔替尼（JAK1）国内商业化进展顺利，有望年内海外报产：针对2L PTCL国内获批上市，打破PTCL全球十年无创新药困局，被列入2025年CSCO淋巴瘤指南I级推荐。2025年美国有望申报NDA。
    DZD8596（LYN/BTK）：区别于四代BTKi，针对非BTK依赖的BCR信号通路激活也有效，2025年ASCO有望读出针对r/r DLBCL的单药数据和r/r CLL/SLL的数据，并开启注册临床。
    DZD6008（新一代EGFR TKI）：2025年ASCO针对NSCLC读出Ph1数据，25H2进入注册临床，比ADC和双抗安全性更好，透脑更佳。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司国内商业化推进顺利，产品出海确定性高，在研品种潜力大，我们将2025-2026年的归母净利润-3.91亿元和0.42亿元分别上调至-3.85/0.46亿元。预计2027年归母净利润为3.24亿元，对应2025-2027年PE估值为-/575/82X，维持“买入”评级。
    风险提示：临床结果和进度不及预期；产品销售不及预期；海外授权不及预期等。

关税或重构零售商与供应链信任和合作

匠心家居(301061)
    公司发布一季报
    25Q1营收7.7亿同增38%，归母净利1.9亿同增60%，扣非后归母净利1.9亿同增65%。
    25Q1公司超预期增长，得益于以下多重因素叠加带来综合效应：1.聚焦高品质品牌定位：尽管整体宏观环境仍存在不确定性，美国市场在特定品类（如智能家具、中高端功能性家具）上已出现消费回暖迹象。公司紧抓市场变化，持续聚焦高潜力细分领域，致力于打造优质、稳定、具备高附加值的MotoMotion品牌形象，进一步夯实了在智能功能性家具市场的竞争优势和品牌认知度。
    2.创新驱动产品差异化：依托精准的市场布局，公司持续加大创新投入，积极推出一系列高附加值产品，开创多个行业新品类。这些新产品在功能性、完善度及技术水平方面实现了全面跃升，引领智能化与功能性家具领域的发展方向，也提升公司在中高端细分市场引领力与品牌影响力。
    3.客户结构持续优化：公司成功扩大与美国大型家具连锁零售商合作规模，同时新客户拓展取得积极进展，整体出货规模实现有效增长。客户结构进一步优化，呈现出更加多元化、稳健化的发展格局。
    4.产能高效释放与供应链保障：越南生产基地的产能利用率持续提升，供应链体系保持高效稳定，订单交付能力不断增强。高效的产能释放与供应链协同，为公司订单增长和发货效率提升提供了坚实保障，进一步巩固了公司在全球供应链体系中的综合竞争优势。
    25Q1前十大客户中，除两家外其余八家客户的采购金额均实现同比增长，增幅区间10.52%-325.22%。其中有三家客户采购金额同增超200%。
    在新客户拓展方面，25Q1公司共新增客户22家，全部为美国零售商客户。受益于零售商客户数量与采购规模提升，25Q1公司在美零售商客户占比显著提高，形成了以大型零售商为核心驱动的稳健增长模式。
    从关税协商看客户关系：信任与合作深化
    此次10%的临时关税政策出台后，公司与客户就成本分担问题进行沟通。整体而言，绝大多数核心零售商展现出高度的责任感和合作精神。他们普遍关注如何在当前市场低迷的背景下，尽可能维持终端售价的稳定，以避免对消费者购买意愿造成进一步影响。
    部分大型零售商甚至未就关税分担问题与公司展开讨论。他们普遍认为，当前10%关税可能只是过渡性措施，倾向于待政策明确后再进行具体协商。更有一些长期合作的优质客户主动表示支持，明确提出愿意配合公司采取任何有助于应对挑战的策略，积极展现出“共克时艰”的合作态度。虽然也有少数中小型客户对关税成本的分担比例提出具体讨论，但在整个展会期间，关税议题并未成为客户关注的焦点。
    在这种背景下，客户更倾向于与能够提供创新设计和高附加值产品的合作伙伴建立长期合作关系。他们看重的是产品的独特性和品牌的持续创新能力，而非短期的价格波动。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司一季度盈利能力持续增强，我们调整盈利预测，预计公司25-27年归母净利分别为9.1/11.1/13.8亿（前值为7.7/8.9/10.4亿），EPS分别为5.4/6.6/8.3元，对应PE分别为13/11/8x。
    风险提示：关税加征风险，业务拓展不及预期风险，汇率波动风险等。

2025年一季报点评：环泊酚持续放量，创新产品逐渐步入收获期

海思科(002653)
    投资要点
    事件：2025年4月25日公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营收8.92亿元（同比+18.60%），实现归母净利润0.47亿元（同比-49.31%），实现扣非归母净利润0.50亿元（同比+69.25%）。
    环泊酚成为国内静脉麻醉药龙头产品，美国III期临床获得积极结果：分产品来看，2024年公司肠外营养收入5.1亿元（同比-16.3%），肿瘤止吐收入3.1亿元（同比+44.3%），麻醉产品收入12.3亿元（同比+44.96%），其他适应症收入5.8亿元（同比-13.9%），合作产品相关收入9.4亿元（同比+10.7%）。在环泊酚的放量带动下，公司业绩增长强劲，2024年环泊酚销售收入增长45.6%，在静脉麻醉药市场领域跃居份额第一。美国方面，“全麻诱导”适应症的Ⅲ期临床研究获得了积极的结果，公司已完成与FDA的PNDA（新药上市申请前）沟通交流。
    创新产品逐渐步入收获期：1）HSK21542注射液：“腹部手术术后镇痛”和“成人维持性血液透析患者的慢性肾脏疾病相关的中度至重度瘙痒”两项适应症预计将在2025年获批上市，同时，公司将继续推进包括“骨科手术术后镇痛”在内的适应症拓展Ⅲ期临床研究。2）苯磺酸克利加巴林胶囊：两项适应症分别于2024年5月和6月获批，是国内上市的首个“成人糖尿病性周围神经病理性疼痛和带状疱疹后神经痛”治疗药物；2024年新增获批临床的“中枢神经病理性疼痛”适应症的Ⅲ期临床研究正在正常推进中。3）考格列汀片：已于2024年6月获批用于改善成人2型糖尿病患者的血糖控制，是全球首个超长效双周口服降糖药物。4）HSK31858片：“非囊性纤维化支气管扩张症”适应症国内Ⅲ期临床研究已经启动，新增“支气管哮喘”和“慢性气道炎症性疾病”两项适应症已启动Ⅱ期临床研究，此外，“慢性阻塞性肺疾病”适应症已获得临床批准通知书。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持2025-2027年归母净利润为5.74/7.81亿元，预计2027年归母净利润为9.11亿元，对应PE估值分别为83/61/53×，考虑到公司环泊酚将持续放量，两个创新药苯磺酸克利加巴林胶囊和考格列汀片已经纳入医保，将成为业绩新的增长点，后续创新管线催化剂充足，维持“买入”评级。
    风险提示：创新药放量不及预期，药品降价风险，研发失败风险，竞争格局恶化等。

2024年报&2025一季报点评：业绩稳健分红率56%，关注燃料成本优化与新项目投产

申能股份(600642)
    投资要点
    事件：公司公告2024年报和2025年一季报。
    2024年归母同增14%，分红率55.84%。2024年公司实现营业收入296.19亿元，同比增长1.64%；归母净利润39.44亿元，同比增长14.04%；扣非归母净利润34.78亿元，同比增长12.77%。公司拟分配现金红利22.02亿元（含税），分红率55.84%，股息率(TTM)5.1%（估值日2025/4/30）。2024年公司归母/扣非业绩稳健增长，分红率维持高位。
    2024年发电量同增6.4%，火电利用小时数提升&风光装机成长。2024年公司1）煤电：完成发电量416.05亿千瓦时，同增3.5%，主要是用电需求增长，煤电利用小时数4953小时，同增150小时；2）气电：完成84.42亿千瓦时，同增17.6%，主要是用电需求增长及发电用天然气安排影响，气电利用小时数2464小时，同增337小时；3）新能源：风电完成54.81亿千瓦时，同增4.3%；光伏及分布式完成30.94亿千瓦时，同增24.9%，主要是新能源项目装机规模同比增长，风电/光伏利用小时数2232/1058小时，同比下降31/117小时。截至2024/12/31，公司控股装机容量1795.5万千瓦，同比增长5.95%，其中煤电840万千瓦（同比持平），气电343万千瓦（同比持平），风电283万千瓦（同增44万千瓦），光伏244万千瓦（同增31万千瓦）。
    燃料成本下降，优质地区电价有支撑。2024年公司实现毛利润57.8亿元（同比+18.8%，同增9.2亿元），其中煤电实现毛利润20.9亿元（同比+49.6%，同增6.9亿元），气电毛利润7.7亿元（同比+2.0%，同增0.2亿元），风电毛利润14.8亿元（同比+5.9%，同增0.8亿元），光伏毛利润5.1亿元（同比+12.8%，同增0.6亿元）。火电板块贡献了2024年利润的主要增长。除利用小时数提升外，燃料成本持续下降，2024年公司燃煤成本，天然气成本同比下降3.17%/1.98%。2025年以来，煤炭成本加速下行。上海区位优质电价有支撑，火电板块盈利有望持续提升。
    公允价值变动与发电量影响业绩，2025Q1归母同降13%。2025年一季度公司实现营业收入73.37亿元，同减9.09%；归母净利润10.11亿元，同减12.82%；扣非归母净利润8.71亿元，同减2.27%，表观业绩受到公允价值变动收益影响，2025Q1公允价值变动净收益为1.69亿元（23年同期为3.19亿元）。2025Q1公司发电量144.26亿千瓦时，同减7.2%。其中，煤电99.02亿千瓦时，同减12.5%，气电22.04亿千瓦时，同增3.9%，风电16.00亿千瓦时，同增5.6%；光伏及分布式发电7.20亿千瓦时，同增22.0%。煤电因机组检修和发电结构调整影响，发电量下滑，考虑地区用电需求逐步提升，煤电发电量有望加速提升。
    盈利预测与投资评级：我们维持2025-2026年预测公司归母净利润40.5/41.4亿元，预计2027年归母净利润43.0亿元，2025-2027年PE为10.7/10.4/10.0倍（2025/4/30），火电红利标杆，维持“买入”评级。
    风险提示：区域用电需求波动，煤炭价格天然气价格波动，电改趋势下电价的波动。

内外销经营稳健，分红持续提升

顾家家居(603816)
    公司发布2024年报及2025年一季报
    25Q1公司收入49.14亿元，同比+13.0%，归母净利润5.19亿元，同比+23.5%，扣非归母净利润4.59亿元，同比+22.2%；
    24年公司收入184.80亿元，同比-3.8%，归母净利润14.17亿元，同比-29.4%，扣非归母净利润13.01亿元，同比-26.9%。
    24年公司毛利率32.72%，同减0.1pct；归母净利率7.67%，同减2.8pct。24年利润下滑幅度较大主要系计提红星债券减值2.13亿、计提纳图兹商誉减值0.5亿元、剥离领尚美居及班尔奇影响。
    2024年面临行业压力，公司积极推进治理结构变革，进行业务调整，优化内贸整家战略发展节奏，持续推进外贸本土化；同时推动组织变革，通过大范围的组织架构调整，进一步清晰了价值链、简政放权、做实产品事业部；同时坚持深化精益运营管理变革，持续推进全价值链的精益运营提效及结构性降本控费工作。我们预计系列变革成效逐步显现，25Q1公司收入及利润实现靓丽增长。
    24年公司拟分红11.3亿，分红比例提升至80%，红利价值凸显。
    分产品看，24年沙发、定制增长靓丽
    ①沙发收入102.04亿元，同比+9.1%，毛利率35.37%，同比-0.31pct；②卧室产品收入32.50亿元，同比-20.8%，毛利率40.81%，同比+3.87pct；③集成产品收入24.37亿元，同比-19.5%，毛利率29.45%，同比+1.45pct；④定制家具收入9.92亿元，同比+12.7%，毛利率28.12%，同比+0.83pct。
    内销：组织变革赋能单品类调整，功能、定制表现靓丽
    24年内销收入93.61亿元，同比-14.4%，毛利率37.03%，同比-0.35pct。公司各业务主体迅速应变，积极进攻，其中客餐厅聚焦功能沙发，24Q4通过“双功能”策略取得良好效果，功能品类3年收入CAGR13.4%；卧室打造“3D床垫”差异化进攻策略，全年实现爆款床垫销售额1.2亿，实现量利双收；定制业务以产品矩阵下沉实现产品力改善，坚持环保策略，提升产品性价比，同时通过新品开发、老品优化、迅速切入市场主流价位段，实现了远超行业平均水平的增长；融合大店方面保持持续进攻态势，零售增长16%。电商业务的产品R策略收获成效，在各种电商新渠道取得明显进展。25年伴随国补推进及公司零售端赋能，我们预计内销增长具备韧性。
    外销：快速拓展渠道和拓宽产品结构，实现中高速增长
    24年外销收入83.67亿元，同比+11.3%，毛利率27.15%，同比+1.86pct。公司原外贸价值链事业本部24年实现了收入和利润的较好增长，且利润增速优于收入增速，经营质量稳步提升。公司积极践行“用ToC思维做ToB业务”的理念，与各重点大客户建立了比较稳定的长期战略合作伙伴关系，同时加速发展拥有庞大用户群的商超渠道，带来了较大的增量，除美国市场增长较好外，澳洲、西欧、中东、日韩等市场都取得了历史性的业务突破。
    品类方面，公司在巩固原有固定沙发优势基础上加快发展功能沙发、单椅、餐吧椅、沙发床等品类，新品市场表现良好；此外美国床垫工厂管理渐入正轨，同时积极调整外贸床垫的经营策略，大力进攻国际市场（非美市场），取得超预期的突破，我们预计公司全球化产能布局有望带来份额提升。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司零售端组织赋能效果持续显现，25年国补支持下订单增长持续验证，全球化布局抵御外贸风险；我们调整盈利预测，预计25-27年公司归母净利润分别为18.7/20.4/22.2亿元（25-26年前值分别为20.5/23.0亿元），对应PE分别为11X/10X/9X。
    风险提示：地产持续疲软海外需求不及预期，贸易摩擦风险，新渠道开拓进程缓慢，行业竞争加剧，关税政策风险等

营收业绩同比双增长，自产元器件拐点或现

火炬电子(603678)
    事件：公司发布2025年一季报，实现总营业收入7.62亿元，同比+16.96%；实现归母净利润1.07亿元，同比+43.6%；实现扣非后归母净利润1.01亿元，同比+46.98%。一季报合同负债486.21万元，环比增长58.27%。我们认为，公司所处行业下游市场需求呈现回暖复苏态势，整体营收、业绩端增长显著。
    2025年Q1期间费用率达16.31%，同比-2.95pcts，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.18%/8.44%/0.75%/2.94%，同比分别-1.1/-0.89/-0.06/-0.90pcts。公司整体费用率均有所下降，费用管控能力显著提升。
    公司自产元器件业务实现收入2.71亿元，占总营收的35.56%，同比增长11.78%。我们认为，当前作为十四五规划最后一年有望释放之前延迟的订单叠加“十五五”规划初期新装备带来新一轮备货周期，25年公司订单或将恢复带来业绩复苏。同时伴随我军信息化进程进一步加深，进一步补齐电子对抗、军工数据链等具体技术领域短板，或对该板块有着重要牵引作用。天极科技、福建毫米等子公司多品类布局薄膜电路和电阻器产品，其中福建毫米通过IATF16949汽车体系认证，公司有望继MLCC产品之后打开自产元器件业务新的业绩增长点。
    新材料板块实现收入0.72亿元，占主营业务收入的9.45%，同比增长176.69%。新材料板块增长显著，公司核心产品聚碳硅烷、纤维材料等均在下游应用上取得了阶段性进展，形成持续稳定供应。我们认为，新一代航空装备或已亮相登场，陶瓷材料为新一代装备的基础支撑，具有重大战略意义，市场空间广阔，公司作为其上游核心供应商卡位优势明显，或将充分受益陶瓷材料在新一代装备中加速渗透，新材料业务有望持续保持高速增长。
    盈利预测及评级：伴随新一轮采购周期到来，公司元器件营收增长，新材料业务正在快速成长，具备广阔市场空间，为具备独立阿尔法稀缺标的。预计公司在2025-2027年的归母净利润分别为5.02/7.22/9.05亿元，对应PE分别为35.98/25.02/19.96X。
    风险提示：订单恢复不达预期的风险，新一代装备列装节奏不及预期的风险，主观性风险等。

2024年报和2025一季报点评：油气装备龙头地位稳固，新品类和海外市场潜力有待释放

石化机械(000852)
    2024年收入结构优化叠加费控合理，带动毛利率和净利率改善。2025Q1业绩变动较大、符合往年规律。
    公司2024年实现收入80.4亿元、同比-4.3%，归母净利润0.97亿元、同比+5.35%毛利率16.4%、同比+0.53pct，净利率1.5%、同比+0.22pct2025Q1收入15.4亿元、同比-7.87%、环比-35.61%，归母净利润0.06亿元、同比-76.9%、环比-52.74%，毛利率11.5%、同比-2.95pct、环比-6.89pct，净利率0.6%、同比-1.25pct、环比-0.15pct。2024年公司石油机械和油气管道业务的收入占比，分别同比约+8pct和-10.8pct且前者毛利率大幅高于后者，叠加期间费用率变动较小，2024年毛利率和净利率有所改善。202501由于收入减少，同时销售产品结构变化，导致盈利能力下降。参考往年，由于不同产品交付和回款周期的影响，公司李度业绩变动较大。
    国内钻开降本增效和管网建设放缓，但公司积极挖掘油气装备市场潜力，并在海外市场和新品类扩张上取得积极进展。
    国内低成本勘探战略压缩单开投资并提升钻头要求，短期会影响公司钻头业务收入，但业主要求的升级会间接巩固公司竞争优势。同时，公司石油机械业务积极提升现有品类的市占率，并在新品类市场实现突破。国内油气管网建设暂时遇冷，致公司油气管道收入大幅下滑、但在海外市场取得突破
    1）石油机械：钻修、压裂、压缩机等装备取得突破，收入稳步增长且毛利率提升。2024年收入约45亿元、同比+11.62%，毛利率20.71%、同比+0.11pct成为公司盈利重要的增长点。通过强化项目运作，钻修装备市场份额有力提升，2024年新增订货15.9亿元。压裂和测试管汇、开控设备等订货取得积极突破，175MPa压裂管汇占据主导。压缩机中标中海油等具有战略布局意义的项目，应用场景向煤层气、炼化等领域拓展，订货首次超过6亿元。
    2）钻头系列：国内油气勘探行业降本增效致使收入下滑，但公司的行业领先地位稳固且积极开拓中石化体系外客户。2024年收入约8亿元、同比-15.21%，毛利率26.54%、同比+1.03pct由于国内油气公司低成本勘探战略，持续压缩单井投资并不断提速提效，出现整体进尺增加但钻头钻具用量减少的情形。公司钻头系列收入受此影响出现下滑但下游采购商加强降本增效会间接巩固，具备雄厚技术研发和装备制造实力的油气装备企业的竞争优势。2024年公司在中石化体系内积极推广高性能钻头钻具，并积极开拓中海油、中石油等中石化体系外客户。在中海油的钻头钻具订货突破亿元大关，而且在中石油“深地塔科1开”项目创造大漠腹地难钻层万米钻井纪录。
    3）油气管道：2024年国内管网建设放缓致业务遇冷，但海外市场开拓取得积极进展2024年收入约13.6亿元、同比-41.66%，毛利率4.44%、同比-0.62pct。收入下滑的主要原因系国家管网建设速度放缓，部分项目开工延退，导致部分订单无法转化为收入。同时中石化集团长输管线建设放缓和压缩投资，新开项目和订单减少。在国内市场下滑的形势下，公司大力开拓钢管国际市场，取得海外订单6.64亿元，与上年相比增长95%。国内油气开采、勘探和储备力度未减，国内油气管网建设亦有望走出低谷，海外油气装备市场待开发的潜力大。
    自提出“增储上产行动”以来，2019~2024年国内原油产量连续六年实现正增长，天然气产量则自2021年以来维持在2000亿立方米以上。《2025年能源工作指导意见》指出，原油产量保持2亿吨以上，天然气产量保持较快增长，油气储备规模持续增加。国家管网集团2025年将继续积极推动“全国一张网”建设，预计2025年将建成管道超2000公里，新增一次管输能力250亿立方米，完成“十四五”规划的1.65万公里目标。中东、独联体等地区油气资源丰富且开采需求大，但其自身装备制造能力较弱，对具备性价比优势的国内油气装备企业而言市场潜力较大。此外，以“三桶油”为代表的国内油服企业积极布局海外，与之配套的国内油气装备企业有望受益。2024年公司海外收入13.6亿元、同比+51.89%，收入占比约16.9%、同比约+6.3pct毛利率12.47%、同比-5.88pct。预计随着高附加值品类逐步打开海外市场，公司的海外业务潜力有望逐步释放。
    公司氢能业务背靠中石化体系氢能业务潜力大
    2024年公司氢能收入约0.58亿元、同比+106.3%，毛利率0.05%，先后中标国内炼化企业万方级供氢中心、充装加氢、压缩机改造等项目，并成功获得国内多个制加供氢成套装备订单。作为中石化旗下最主要的氢能装备公司，公司已完成氢能制储运加全产业布局。中石化计划基于庞大的加油站体系进行转型，截至2024年底已建成140余座加氢站，是全球最大的加氢站运营商。近三年国内制氢项目数量和规模快速增长，核心装备电解槽的订单快速放量。依托大股东的赋能，登加氢能产业规模增长潜力的释放，公司的氢能业务有望充分受益，并成为公司成长的“第二曲线”。
    投资建议：在国内油服行业生产力度未减的背景下，公司行业领先地位稳固，并有希望继续挖掘国内市场潜力。同时氢能业务和海外市场的潜力也有待释放。预计2025~2027年归母净利润分别1.84/2.42/2.89亿元、EPS分别0.19/0.25/0.30元/股，当期股价对应PE分别32/24/20倍，维持买入评级
    风险提示：油气开采资本开支不及预期，项目建设进度不及预期，油气价格和汇率大幅波动，原材料涨价。

2024&2025Q1业绩点评：制冷剂红利期已至，龙头充分受益

巨化股份(600160)
    业绩概述：公司2024年实现营业收入244.62亿元（+18.43%），归母净利润19.60亿元（+107.69%），扣非归母净利润19.03亿元（+131.40%），基本EPS为0.73元。2025Q1公司实现营业收入58.00亿元（同比+6.05%，环比-11.52%）、归母净利润8.09亿元（同比+160.64%，环比+15.22%），实现扣非净利润7.89亿元（同比+173.94%，环比+9.7%）；
    制冷剂景气度持续攀升，非氟业务探底：2024年，三代氟制冷剂正式进入配额管控期，供需格局发生根本性逆转，2025Q1行业景气度进一步提升。巨化股份继续提高市场集中度和内部集约管理能力，对外形成绝对竞争优势，引领行业价格体系；2024年非氟制冷剂业务同步于行业，“供强需弱”，氟聚合物、食品包装材料、基础化工产品价格同比持续下跌，行业整体承压；
    24年制冷剂业务表现突出，25年延续景气：2024年制冷剂业务实现收入94.47亿元（+62.69%），2025Q1营业收入26.18亿元（+64.63%）我们判断其收入增长较快的主要是由于量价齐升，2024年制冷剂销量35.30万吨（+22.61%），均价2.68万/吨（+32.69%），2025Q1外销量6.98万吨（+4.14%），均价3.75万元/吨（+58.08%）。与此同时，主要原材料除萤石微涨外，价格基本保持稳中有降。制冷剂供需格局的逆转带来了盈利能力的大幅提升，冲抵了部分非氟制冷剂业务毛利率的下降，2024年的综合毛利率17.5%（+5.8pcts），2025Q1毛利率28.42%（环比+9.4pcts），体现出制冷剂较强的盈利能力；
    部分非氟制冷剂业务贡献增量：2024年石化材料实现营业收入40.28亿元（+45.74%），石化材料外销量52.21万吨（+45.70%），毛利润2.92亿元（+124%），主要系报告期内公司85.7kt/a的有机醇产能投产以及并购飞源化工10万吨环氧氯丙烷产能所致，而含氟精细化学品实现收入2.78亿元（+99.48%），销量5054吨（+254.95%），均价5.5万元/吨（-43.80%），毛利润0.48亿元（+391%），主要系报告期内公司并购飞源化工导致销量大幅提升，但均价大幅下跌。目前公司5000吨巨芯冷却液产能已建成一期1000吨，报告期内运行良好。
    财务数据：2024年公司货币现金变动较大，主要系公司加强现金管理，资金回笼增加所致；商誉变动较大，主要系公司并购飞源化工所致。2025Q1来看，应收账款增加较多，我们推测系公司长协订单增加较多所致；在建工程增加较多，主要系公司积极布局非氟制冷剂业务所致；
    逆势抄底氟氯新材料：近年来，氟聚合物等板块持续低迷，景气度较差，公司逆势布局氟氯新材料业务，拟与巨化集团共同增资控股甘肃巨化，并实施高性能氟氯新材料一体化项目，增资完成后，公司持股比例将达到70%，纳入公司合并报表范围。甘肃巨化拟使用增资款建设年产3.5万吨四氟丙烯（R1234yf）、年产3万吨聚四氟乙烯（PTFE）、年产1万吨聚全氟乙丙烯（FEP）装置及年产90万吨离子膜烧碱、年产46万吨一氯甲烷、年产42万吨甲烷氯化物、年产40万吨氯化钙、年产19.8万吨二氟一氯甲烷等配套装置，充分利用当地政策、能源和资源优势，逆周期建设氟化工产能，为公司跻身全球一流氟化工企业、打造世界一流化工新材料供应商的战略目标抢夺先机；
    长协价奠定二季度基础：根据氟务在线报道，二季度R32长协价4.66万/吨（环比上涨约6000元/吨），我们认为长协价的大幅上涨是产业链上下游对制冷剂景气度共识趋于一致的结果。截止4月28日，制冷剂R32最新报价为4.7~4.8万元/吨，随着夏季高温天气驱动，制冷剂消费进入旺季，空调排产同比高速增长，当下低库存叠加头部企业挺价决心和制冷剂产业链惜售情绪之下，二季度制冷剂或将掀起新一轮涨价潮；
    投资建议：制冷剂具有价值量低但不可替代的特点，2025年是制冷剂业绩兑现的黄金期，随着配额制深入人心，产业链上下游逐步接受制冷剂价格。公司作为行业内头部的制冷剂企业，具有较强的议价能力和产业号召力，因此将充分享受制冷剂上涨带来的时代红利。我们预计公司2025-2027年实现营业收入304.76亿元、346.56亿元、396.61亿元，同比增长24.58%、13.72%、14.44%，实现归母净利润50.22亿元、65.77亿元、77.89亿元，同比增长156.31%、30.96%、18.43%，对应PE为14X、10X、9X，维持“买入”评级。
    风险提示：制冷剂价格不及预期、政策变动风险、下游客户价格接受风险等

公司事件点评报告：高景气度延续，盈利能力释放

万辰集团(300972)
    事件
    2025年4月29日，万辰集团发布2025年一季报、2025年限制性股票激励计划。2025Q1总营收108.21亿元（同增124%），归母净利润2.15亿元（同增3344%），扣非净利润2.11亿元（同增10562%）。
    投资要点
    规模效应释放，盈利能力提升
    2025Q1毛利率同增1pct至11.02%，主要系门店端供应链效率提升，规模效应释放所致。销售/管理费用率分别同减1pct/0.5pct至3.31%/2.55%，主要系营收增长摊平费用影响，净利率同增2pct至3.59%，盈利能力进一步提升。
    推进门店数量拓展，布局折扣超市业态
    公司门店快速扩张，单店效率持续提升。2025年以来公司布局优品省钱超市，以零食为核心扩充民生需求产品，并加大自有品牌开发力度，公司持续整合商品和供应链优势，拓展业务边界，充分发挥社区门店优势，未来有望持续提高客单价、增加消费者粘性，打开未来增长空间。
    推出股票激励计划，激发员工积极性
    公司推出2025年限制性股票激励计划，股票数量为221.81万股，占总股本的1.23%，激励对象共70人，分四期解锁，每期解锁25%，授予价格为69.58元/股。业绩考核目标为，2025-2028年净利润分别为4.11/4.26/4.40/4.55亿元，分别同比增长40%/4%/3%/3%，2025-2029年费用摊销分别为3904.71/4872.38/2634.97/1318.02/356.29万元。公司通过股权激励计划进一步绑定员工利益，提升团队积极性。
    盈利预测
    零食量贩行业延续高景气扩张，万辰作为行业龙头加速开店实现市场占领，随着供应链效率优化、数字化管理推进，盈利能力弹性较大，中长期净利率改善确定性仍强。根据一季报，我们调整公司2025-2027年EPS为4.63/6.68/8.20（前值为3.44/4.74/5.98）元，当前股价对应PE分别为36/25/20倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、行业增速放缓风险、门店扩张不及预期、股权激励进展低于预期风险、市场竞争加剧风险等。

公司事件点评报告：业绩表现抢眼，人形机器人构筑新增长级

浙江荣泰(603119)
    事件
    浙江荣泰发布公告：公司2025Q1实现收入2.66亿元/yoy+23.6%，实现归母净利润0.6亿元/yoy+27%。
    投资要点
    业绩表现抢眼，凸显抗周期能力
    2024年公司收入11.35亿元/yoy+42%，归母净利润2.3亿元/yoy+34%，毛利率34.55%，净利率20%。分业务：新能源收入9亿/yoy+56%，毛利率40%，非新能源产品收入2.4亿/yoy+4.8%，毛利率13%。分地区：内销5.6亿/yoy+18%，毛利率26.2%；外销5.7亿/yoy+76%，毛利率42.6%。全年云母销量2.58万吨/yoy+34.4%。
    2025Q1收入2.66亿/yoy+24%/QoQ-18%，归母净利润0.6亿/yoy+27%/QoQ-7%，毛利率35.7%，净利率22.4%。公司大客户在一季度销量承压，但公司表现出非常强的韧性，海外多个项目尤其是欧洲持续发力对冲影响。
    强强联合，人形机器人打造新增长级
    2025Q1收购KGG51%股权，强强联合，加速推进丝杠业务，在灵巧手等细分领域核心竞争力凸显，加速推进国内及海外基地的建设，积极储备产能，为迎接机器人市场爆发前瞻性布局。此外，公司在轻量化领域亦紧密推进，积极做大单机价值量，拓展能力边界。
    未来公司或将不断拓展能力圈，不止于丝杠、轻量化等方向，量价齐升，打造新增长级，成长路径清晰。
    电池安全加码，主业确定性进一步强化
    工信部发布《电动汽车用动力蓄电池安全要求》（GB38031-2025），该标准将于2026年7月1日起开始实施，旧版标准仅要求热失控后5分钟内不起火、不爆炸，为乘员提供逃生时间；而新标准则要求电池系统在触发单体热失控后，需在至少2小时的观察期内保持无起火、无爆炸，且所有监测点温度不超过60℃。
    此外，海外欧洲也对电池安全标准要求不断提升，云母作为电池安全防护的重要措施，未来单车需求量有望不断提升，强化主业确定性及成长性。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年归母净利润分别为3.28、4.71、6.62亿元，EPS分别为0.90、1.29、1.82元，基于公司不断强化核心竞争力，外延扩张产品线，成长路径清晰，维持“买入”评级。
    风险提示
    收购整合不及预期风险；需求不及预期；原材料价格波动；费用控制不及预期；新客户开拓不及预期。

公司事件点评报告：经营韧性凸显，拓宽品类与渠道布局

安井食品(603345)
    事件
    2025年4月28日，安井食品发布2024年年报与2025年一季报。2024年总营收151.27亿元（同增8%），归母净利润14.85亿元（同增0.5%），扣非净利润13.60亿元（同减0.4%）。其中2024Q4总营收40.50亿元（同增7%），归母净利润4.38亿元（同增23%），扣非净利润3.58亿元（同增6%）。2025Q1总营收36.00亿元（同减4%），归母净利润3.95亿元（同减10%），扣非净利润3.43亿元（同减18%）。
    投资要点
    集中生产发挥成本优势，费投力度缩减
    23.30%/23.32%，主要系公司促销力度提升所致，公司计划通过集中生产最大化发挥属地成本优势。2024年/2025Q1销售费率分别同减0.1pct/1pct至6.52%/6.73%，主要系公司持续优化物流费用。2024年/2025Q1管理费率分别同比+1pct/-0.3pct至3.34%/2.78%，主要系股权支付费用下降。2024年/2025Q1净利率分别同减1pct/1pct至10.01%/10.93%。
    锁鲜装势能延续，速冻面米制品承压
    2024年/2025Q1速冻调制食品营收分别为78.39/20.09亿元，分别同比+11%/-2%，其中锁鲜装保持高势能增长，后续公司计划持续推新巩固品牌力，烤肠2024年收入目标顺利达成，2025年以提升盈利能力为主线做系列化，同时发力C端烤肠增厚品类利润。2024年/2025Q1速冻菜肴制品营收分别为43.49/8.36亿元，分别同比+11%/-12%，2024年末小龙虾囤货力度保守，短期影响一季度销售情况，目前小龙虾价格边际回暖，预计旺季出货力度提升。2024年/2025Q1速冻面米制品营收分别为24.65/6.58亿元，分别同比-3%/+3%，2024年商超渠道竞争加剧致使速冻面米制品收入承压，2025年公司加速开拓特通直营、新零售等渠道，寻找新增长点。
    经销渠道受错期影响，全面拥抱商超定制化
    2024年/2025Q1经销渠道营收分别为123.82/29.09亿元，分别同比+9%/-4%，春节错期下，经销商提前备货致使一季度同比下滑。2024年/2025Q1新零售营收分别为5.82/0.89亿元，分别同增33%/22%，主要系盒马、朴朴、小象超市持续贡献增量。后续公司全面拥抱调改商超定制化，对接永辉、沃尔玛等商超，承接渠道变革红利。
    盈利预测
    我们看好公司外延通过收购鼎味泰完成产品与渠道互补，主业在暖冬气候条件影响下仍表现出优于行业的业绩韧性，伴随外部环境持续好转，公司有望在内生外延两端实现稳步增长。预计2025-2027年EPS分别为5.39/5.98/6.67元，当前股价对应PE分别为14/13/11倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、新宏业和新柳伍增长不及预期、股权激励目标完不成、产能扩张不及预期、原材料上涨等。

公司事件点评报告：业绩拐点明确，Ai+战略值得期待

豪鹏科技(001283)
    事件
    豪鹏科技发布公告：2025Q1公司实现收入12.25亿元/yoy+23.27%，实现归母净利润0.32亿元/yoy+904%。
    投资要点
    2025Q1业绩表现强劲，拐点明确
    公司2024年实现收入51亿元/yoy+12.5%，实现归母净利润0.91亿元/yoy+81%，盈利不断改善。2025Q1公司实现收入12.25元/yoy+23%，实现归母净利润0.32亿元/yoy+904%，毛利率16.3%，净利率2.6%。
    公司2025Q1表现出极强的韧性，盈利拐点凸显，收入及盈利端均表现出良好增长态势。
    市场份额持续扩张，竞争力强化
    IDC数据显示，2024年全球智能手机出货量回升至12.3亿部，同比增长3.4%。Canalys统计2024年全球出货量达2.05亿台，同比增长5.1%。公司收入端维持强于行业增速，市场份额持续扩张，竞争力进一步强化。
    强调技术走出通缩，Ai+战略突飞猛进
    锂电行业竞争激烈，价格持续下行导致盈利空间压缩，公司积极布局新技术，战略方向围绕Ai+，成功拓展ai眼镜、机器人等蓝海市场。
    我们认为，Ai应用爆发式增长，产业趋势明显，而电池环节必不可少，对电池技术及性能要求更高，公司积极与客户研发硅基电池、固态等前瞻性技术，推进Ai+战略，量价齐升可期。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.47、3.97、5.50亿元，EPS分别为3.01、4.84、6.71元，当前股价对应PE分别为18、11、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    需求不及预期；原材料价格波动；费用控制不及预期；新客户开拓不及预期；Ai应用发展不及预期。

Q1业绩快增长，新旧动能齐发力

瑞普生物(300119)
    Q1业绩快增长
    2024年瑞普生物实现营业收入30.70亿元，同比增长13.32%；归母净利润3.01亿元，同比下降33.70%；扣非归母净利润2.81亿元，同比下降11.84%。利润下滑主要受非流动金融资产公允价值变动损失及上年同期资产处置收益高基数等非经常性损益影响，扣非净利润降幅较小，显示主业经营稳健。经营性现金流净额达7.36亿元，同比增长79.35%，现金流状况显著改善。25Q1，公司实现营业收入8.22亿元，同比增长20.00%，延续了稳健的增长态势。归母净利润为1.16亿元，同比增长28.45%；扣除非经常性损益后的净利润为0.93亿元，同比增长19.65%，主营业务较快增长。
    新旧动能齐发力
    （1）畜禽动保传统业务方面，近年动保行业竞争加剧，同质化产品利润率收窄，公司作为头部产品研发优势动保企业，逆势保持稳健。24年禽用生物制品实现收入10.76亿元，同比增长15.90%，毛利率维持在63.17%的较高水平。24年畜用生物制品实现收入2.11亿元，同比增长49.78%。主要受益于保定收骏（间接持有必威安泰55.2%股权）收购，填补口蹄疫疫苗业务空缺。24年兽用制剂及原料药实现收入10.21亿元，同比下降5.83%，毛利率下降2.73pct至36.50。该板块短期承压主要受下游养殖行业成本压力传导、市场竞争加剧导致。（2）宠物新赛道方面，24年公司宠物板块合计收入达6.90亿元（生物制品+药品+供应链），占总营收比重提升至22.47%，成为公司重要的增长引擎。公司宠物产品管线储备丰富，猫四联mRNA疫苗、犬四联活疫苗、口服驱虫药等在研产品进展顺利。（3）出海新战略方面，公司在印尼、斯里兰卡等7个国家和中国台湾完成注册产品35款。天津公司、高科公司通过印尼农业部GMP审核，必威安泰公司通过泰国农业部GMP审核，瑞普品质全面接轨国际市场，支持公司全球化布局与国际化品牌建设。
    投资建议
    瑞普生物是我国动物保健品行业的领军企业。传统畜禽动保业务稳健发展，宠物和出海打开新增长曲线。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.30亿元、5.24亿元、6.09亿元，EPS分别为0.92元、1.13元、1.31元，对应2025-2027年PE分别为22.52、18.50、15.91倍，维持评级给予“买入”评级。
    风险提示
    兽药审批进展不及预期、下游养殖周期波动等风险。

2024年年报及2025年一季报点评：24年减值落地，股东增持彰显信心

南网能源(003035)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024实现收入31.55亿元，同比增加5.58%；归母净利润-0.58亿元，同比下降118.71%；扣非归母净利润-1.05亿元，同比下降134.4%，业绩承压主要系生物质综合资源利用业务等低效资产影响。2025Q1实现收入6.93亿元，同比增加20.35%；归母净利润0.91亿元，同比增加1.65%；扣非归母净利润0.9亿元，同比增加5.16%。
    生物质业务减值拖累利润水平。24年毛利率为36.71%，同比增加3.45pcts净利率为-2.17%，同比下降14.27pcts，受补贴核减、资产减值等因素影响，公司生物质综合资源利用业务亏损。预计未来公司会进一步降低影响，妥善做好生物质业务等亏损资产综合治理，2025Q1藤县鑫隆源生物质项目一季度已转为盈利。费用率方面，24年期间费用率为18%，同比增加0.69pcts；财务/管理/研发/销售费用率分别为8.65%/7.04%/0.9%/1.4%，同比增加0.13pct/增加1.19pct/下降0.33pct/下降0.29pct。
    业务转型升级稳步落实。公司持续做强节能业务，深度挖掘工商业资源，推进乡村振兴综合能源利用业务，工业节能和建筑节能两大业务板块保持了较为稳定的盈利水平，2024年工业节能板块营收16.42亿元，同比增长11.7%，总营收占比52.03%，毛利率为52.56%；建筑节能板块营收9.49亿元，同比增长4.89%，总营收占比30.07%，毛利率为14.78%。2025Q1工业节能实现收入约3.71亿元，同比增长约26.49%；建筑节能实现收入约1.99亿元，同比增长约13.73%。
    控股股东增持提振信心。控股股东南方电网公司基于对公司长期投资价值的认可以及公司转型发展的信心，拟增持金额为不低于人民币1.5亿元且不超过3亿元，增持股份数量不超过公司总股本的2%。截至增持计划实施前，南方电网持有公司15.3亿股，占公司已发行总股本的40.39%。
    投资建议：我们预计公司25-27年营收为35.95/41.00/46.78亿元，营收增速分别为14.0%/14.0%/14.1%；归母净利润为4.95/5.93/7.09亿元，归母净利润增速分别为951.6%/19.7%/19.6%。对应4月30日收盘价，25-27年PE分为33x/27x/23x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；政策调整的风险。

公司事件点评报告：数据中心业务大放异彩，进入放量期

申菱环境(301018)
    事件
    申菱环境发布公告：2025Q1公司实现收入6.28亿元/yoy+27.18%，实现归母净利润0.54亿元/yoy+7.34%。
    投资要点
    数据中心业务大放异彩，进入放量期
    公司2024年收入30.16亿元/yoy+20.11%，实现归母净利润1.16亿元/yoy+10.17%。拆分来看，公司数据中心实现收入15.47亿元/yoy+75.4%；工业领域实现收入6.11亿元/yoy-30.5%；特种领域收入7.04亿元/yoy+11.15%；商业领域实现收入1.39亿元/yoy+28.15%。
    公司在数据服务领域，一方面紧密与H公司的合作，另一方面积极拓展其他客户，并取得了良好的进展，特别是与字节、腾讯、阿里等重要客户的业务规模快速增加。
    数据中心订单充沛，2025Q1收入端持续高增
    2024年公司数据服务板块新增订单同比增长约95%，随着订单陆续交付落地，相关业务实现可持续的良性增长。公司高度重视创新和节能降耗技术的研究及应用，特别是蒸发冷却产品、液冷产品等增长较快，其中蒸发冷却产品2024年营收约为2023年的2.3倍，液冷产品营收约为2023年的2.9倍。
    基于公司订单充沛，2025Q1收入端延续高增，实现收入6.28亿元/yoy+27.18%。伴随订单持续落地，有望进一步夯实收入端增长，业绩端逐渐体现。
    Ai算力强化需求，进入上行通道
    公司除工业板块之外，各业务条线均有增长，尤其是数据中心订单充沛，后续将持续放量。伴随AI产业持续高速发展，公司深受大客户认可，逐渐进入兑现期。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.78、3.55、4.46亿元，EPS分别为1.05、1.33、1.68元，当前股价对应PE分别为37、29、23倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    需求不及预期；原材料价格波动；费用控制不及预期；新客户开拓不及预期。

收入稳健增长，利润弹性释放

安琪酵母(600298)
    事件
    公司2024年度实现营业收入/归母净利润/扣非净利润151.97/13.25/11.7亿元，同比11.9%/4.28%/5.91%。单Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润42.85/3.71/3.3亿元，同比9.07%/3.6%/12.01%。公司2025年Q1实现营业收入/归母净利润/扣非净利润37.94/3.7/3.37亿元，同比8.95%/16.02%/14.37%。
    投资要点
    酵母主业保持高增，制糖业务加速剥离。2024年公司酵母及深加工/制糖/包装类/食品原料/其他分别实现收入108.54/12.65/4.09/14.37/11.68亿元，同比+14.19%/-26.05%/-2.79%/+31.7%/+42.13%。分地区，2024年国内/国外分别实现收入94.21/57.12亿元，同比+7.50%/+19.36%。分销售模式，线下/线上分别实现收入105.8/45.54亿元，同比+15.61%/+3.53%。25Q1国内因春节扰动短期承压，海外中东、北非、东南亚等地增速亮眼，国际业务贡献持续扩大。25Q1公司酵母及深加工/制糖/包装类分别实现收入27.73/1.57/0.95亿元，同比+13.17%/-60.68%/-4.37%。分地区，25Q1国内/国外分别实现收入20.99/16.84亿元，同比-0.26%/+22.94%。分销售模式，线下/线上分别实现收入27.07/10.76亿元，同比+15.46%/-4.76%。
    成本红利释放，毛利率恢复至高位。2024年，公司毛利率/归母净利率为23.52%/8.72%，分别同比-0.67/-0.64pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.45%/3.24%/4.16%/0.42%，分别同比0.27/-0.14/-0.29/0.3pct。24Q4，公司毛利率/归母净利率为24.15%/8.67%分别同比1.13/-0.46pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.78%/3.1%/4.58%/0.44%，分别同比0.81/0.1/0.16/0.22pct。公司2025年Q1公司毛利率/归母净利率为25.97%/9.75%，分别同比1.31/0.59pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.58%/3.49%/3.61%/0.09%，分别同比0.74/-0.2/-0.54/-0.48pct。新榨季糖蜜采购价同比大幅回落，国内生产线加码糖蜜使用比例，国际市场价格或随汇率上调，利润弹性逐步释放。
    盈利预测与投资评级
    根据2024年年报业绩情况，我们调整2025年-2026年营业收入预测至170.49/188.82亿元（原预测为175.12/196.09亿元），同比+12.19%/10.75%，调整2025年-2026年归母净利润预测至16.51/19.17亿元（原预测为16.59/19.94亿元），同比+24.62%/+16.14%，给予2027年营收利润预测分别为206.68/22.01亿元，分别同比+9.46%/+14.80%。对应三年EPS分别为1.90/2.21/2.53元，对应当前股价PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

业绩进入兑现期，逐步迈向新高

中国船舶(600150)
    事件：
    公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年全年公司实现营业收入785.84亿元，yoy+5.01%，主要受益于完工交付船舶数量和单船平均价格同比增加；归母净利润36.14亿元，yoy+22.21%；扣非归母净利润30.72亿元，yoy+1156.92%；销售毛利率为10.20%，yoy-0.37pct；销售净利率为4.91%，yoy+0.96pct。
    ①分业务来看：船舶及海工实现营收753.74亿元，yoy+7.03%，占比95.92%；机电设备实现营收19.56亿元，yoy+1.45%，占比2.49%。
    ②分地区来看：内销营收422.07亿元，yoy+25.31%，占比53.71%；外销营收363.77亿元，yoy-11.62%，占比46.29%。
    2025年一季度公司营业收入为158.58亿元，同比+3.85%，环比-29.26%；归母净利润为11.27亿元，同比+181.05%，环比-16.08%；扣非归母净利润为11.17亿元，同比+230.20%，环比+1.55%；销售毛利率为12.84%，同比+5.62pct，环比+0.64pct；销售净利率为8.05%，同比+5.40pct，环比+1.36pct；期间费用率为5.84%，同比+0.72pct，环比-1.43pct。
    公司降本增效取得显著成果，同时研发投入力度得到保证
    2024年，公司实现营收785.84亿元，yoy+5.01%；归母净利润36.14亿元，yoy+22.21%。利润增速跑赢收入增速，主要由于公司期间费用率降低0.89pct至6.59%。其中，销售费用率0.07%，同比-0.83pct，主要系公司加强了销售费用预算控制所致；管理费用率3.94%，同比-0.20pct；研发费用率4.59%，同比+0.40pct，主要系公司研发投入力度持续加大所致；财务费用率-2.01%，同比-0.26pct，主要系汇率波动导致汇兑净收益增加所致。随着公司继续深化全面预算管理、施行降本增效策略，公司费用率或仍有进一步压降空间。
    2024年公司新接订单1272.46万DWT，对应全球份额7.03%
    中国船舶精准把握市场动态，多维度持续推进全产业链经营，提升国际化经营能力。①从新接订单量来看，2024年全年公司共承接民品船舶订单154艘/1272.46万DWT/1039.00亿元（按2024年底汇率），同期全球新接订单量为1.81亿DWT、国内新接订单量为1.38亿DWT，对应全球/国内份额分别为7.03%/9.22%；②从手持订单量来看，截至2024年末，公司累计手持民品船舶订单322艘/2461.07万载重吨/2169.62亿元，手持订单结构进一步优化，集装箱船、油轮、超大型乙烷运输船（VLEC）、汽车运输船（PCTC）、多用途船、自卸船等细分船型订单数量均居全球前列；③从造船完工量来看，2024年全年公司完工交付民品船舶93艘/721.34万载重吨，吨位数完成年计划的112.74%。
    公司经营计划具有较强指引性，2025年目标营收805亿元
    公司经营计划具有较强指引性，2018年来仅2022年营收落后于经营计划。综合内外部环境条件，公司给出2025年营收目标为805亿元，yoy+2.44%；全年计划实现民品造船完工89艘/634.3DWT。在此目标的指引下，公司将重点围绕市场开拓、产品布局、运营管控、科技创新等几大方面入手，力争完成经营计划。
    盈利预测及投资建议
    盈利预测：考虑到本轮船舶行业周期还在上行早期阶段，存量船队老龄化程度仍在高位，绿色船型发展趋势确定，在不考虑重组交易的情况下，我们预计2025-2027年，公司分别实现营业收入871.97/975.90/1101.60亿元，yoy+11.0%/11.9%/12.9%，分别实现归母净利润70.05/90.54/115.72亿元，yoy+93.8%/29.2%/27.8%，对应PE分别为18.8/14.6/11.4X。
    投资评级：维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：全球贸易摩擦带来的风险；红海航道危机得到缓解，运距下滑导致船队需求下降；全球新造船价格水平维持历史高位，可能导致船东购船意愿减弱；新造船市场新接订单水平具有脉冲性，存在短期间内冲高或下降的可能性；运价被部分市场人士视为新造船订单的前瞻性指标，若出现大幅波动将给订单和市场情绪造成影响；美对华造船行业301调查限制措施对中国造船业的影响程度仍不明晰

北交所信息更新：液压油缸、丝杆、油气弹簧发展快并计划切入风电，2025Q1归母净利润+61%

万通液压(830839)
    2025Q1营收+17.57%归母净利润+60.72%，维持“买入”评级
    万通液压于2025年3月披露2024年报，并于4月披露一季报。参考年报可见，2024全年实现营收6.29亿元同比-5.99%，归母净利润10,872.05万元+37.02%。2025Q1则是实现了营收1.67亿元+17.57%，归母净利润3,382.47万元+60.72%。我们维持2025-2026、并增加2027年盈利预测，预计2025-2027年万通液压实现归母净利润1.27/1.67/1.88亿元，对应EPS为1.07/1.40/1.58元，当前股价对应PE为30.3/23.0/20.5X。考虑到万通液压预期与盘古智能开展合作进入风电领域，我们维持“买入”评级。
    液压油缸“小巨人”，丝杆、油气弹簧等具有较强的发展潜力
    继2021年度军工承制认证资格升级为A类、具备军工自主科研能力之后，万通液压进一步强化军品研发能力，参与多项军品预研项目。2021年，万通液压配合军工院所完成了电动缸产品的研发、试制及小批量生产、销售。行星滚柱丝杠在优化设计和工艺过程及检测等方面均存在较高技术壁垒，万通液压正在积极做相应研究与开发。此外，在现有核心技术的基础之上，万通液压在挖掘机油缸和油气弹簧等未来拟重点发展产品方面，储备有多项关键技术，为产品拓展、升级奠定坚实技术基础。
    油气弹簧营收毛利占比快速提升，定增合作盘古智能切入风电领域2024全年机械装备用油缸依然是主要的营收及毛利贡献产品，实现营收39,237.69万元占总收入62%，毛利润9,738.05万元占总毛利的55%。油气弹簧产品占比在2024年得到了大幅增长，2024全年营收占比提升至16%，毛利占比提升至25%。2025年4月万通液压发布定增说明书发行可转换债券，拟发行总额不超过15,000.00万元。计划此次发行募集资金全部用于补充流动资金。其中，盘古智能拟以现金方式认购本次可转债金额不低于12,000.00万元。万通液压研究开发的高端液压油缸产品可以适配盘古智能研制的风电领域液压系统。
    风险提示：技术更新风险、客户集中度较高风险、下游需求不及预期风险。

公司动态研究报告：优质内容商业价值有望借力AI持续增强

华策影视(300133)
    投资要点
    持续夯实内容发挥长剧优势布局短剧
    2024年公司主业电视剧制作、电视剧版权发行收入分别为11.94、3.79亿元（收入占比分别为61.55%、19.52%），剧集端从《周生如故》到《我是刑警》《承欢记》《锦绣安宁》再到《国色芳华》均已凸显其剧集能力，作为剧集内容头部企业，出品内容已具市场品牌效应，伴随用户新需求变化，公司积极布局短剧业务，围绕团队、IP、AI、国际等要素建立制作营销模式，复刻精品短剧方法论。2024年中国微短剧市场规模达504亿，预计2027年将超1000亿，短剧行业也从野蛮生长到深耕精品，公司当下加码短剧也是较好的切入窗口。2025年一季度公司营业总收入5.86亿元（同比+231.96%），归母净利润0.921亿元（同比+206.9%），开年的较好业绩得益于电视剧销售规模同比增长，也为后续的业务发展奠定较好基础。
    初试算力借力AI增强内容价值
    公司积极布局AI，借力AI赋能创作与营销，探索内容生产新范式，影视内容也是文化数字产品组成一部分，基于对未来数智化发展趋势公司在2024年初探算力业务，截至2024年底公司已有算力规模2000P，2024年公司算力收入0.1795亿元，毛利率为25.93%，2025年1月将其作为独立业务单元长期运营，2025年3月设立全资子公司开展算力业务并发展智算服务，未来将根据算力市场需求和大视听行业需求，进一步扩充算力规模和算力服务能力。
    前瞻布局未来产业保持好奇心
    内容作为强供给板块，需要企业持续保持好奇心，伴随用户代际变化，新供给才能拉动新需求，公司战略投资智谱华章，并建立战略合作，为公司数字化变革升级提供了有力的支持。公司“有风”大模型、“国色”大模型推出构建了全球首个影视垂直领域大模型，确立公司在数字内容生产领域的技术领导地位，形成"AI+本地化"的新型范式。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为22.83、26.07、30.77亿元，归母净利润分别为4.08、5.17、6.46亿元，EPS分别为0.21、0.27、0.34元，当前股价对应PE分别为33.6、26.5、21.2倍，作为头部内容创作公司，全面拥抱AI等新技术，新质生产力赋能内容可期，短期看优质内容持续供给，中长期看文化强国与版权强国双推动下，公司“内容+科技”战略落地带来的经济与社会效应双升，后续公司也将利用上市公司优势，通过投资并购等资本手段围绕短剧、科技、国际三大方向布局，形成以内容为主体，产业与资本为两翼的发展格局，进而维持“买入”投资评级。
    风险提示
    新技术应用不及预期的风险；电影、电视剧行业增速放缓风险；盗版的风险；作品内容审查审核的风险；政策及监管环境的风险；电影等项目延期上映导致业绩波动风险；原创作品存在被盗版盗播等知识产权风险；知识产权纠纷风险、仲裁和诉讼风险、内容多元化业务发展存在不确定性的风险、突发公共卫生事件的风险、宏观经济波动的风险。

2024年年报及2025年一季报点评：计提减值利润短期承压，静待经营改革&需求回暖

华致酒行(300755)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现收入94.6亿元，同比-6.5%；归母净利润0.44亿元，同比-81%；扣非净利润0.25亿元，同比-86%。2025Q1，公司实现收入28.5亿元，同比-31%；归母净利润0.85亿元，同比-34%；扣非净利润0.75亿元，同比-41%。
    名酒占比提升拉低利润率，2024Q4计提减值影响短期利润：2024年，公司毛利率/净利率为9.0%/0.5%，同比-1.7pct/-1.9pct。毛利率下降主要是因为2024年公司名酒销售占比提升，而利润率较高的定制酒占比有所下降。此外，计提减值也在一定程度上影响了公司的净利率，在名酒价格整体走低的行业背景下，2024Q4公司计提3649万元的资产减值损失，主要是存货跌价损失。2024年公司销售费用率为5.38%，同比-1.05pct，主要因促销费推广费用减少，销售人员数量减少。
    2025Q1公司利润率环比有所回暖：2025Q1公司毛利率/销售净利率为10.44%/3.13%，同比-0.04pct/-0.17pct，其中毛利率同比+4.3pct明显回暖。销售/管理/财务费用率同比持平/+0.2pct/持平。
    渠道端，电商增长较快，推动门店3.0计划：2024年，电商渠道/华东/华南/华北/华中地区实现收入29.0/20.9/13.7/10.25/9.13亿元，同比-9%/+73%/-1.9%/-24.6%/-25.9%。电商渠道实现较快增长，主要系春节旺季备货期间，电商各平台改变营销战略，加大促销力度，需求量增加。2024年内公司以3.0连锁门店作为战略核心支点，全力构建“名酒＋高档餐饮＋文娱生态”的创新商业模式，成功开发127家华致酒行3.0门店。相信2025年新的门店模式有望改善公司品牌价值。
    持续构建和夯实自有品牌精品酒：公司的盈利模式是名酒走量引流、主要靠精品酒盈利。公司已，构建以自有品牌荷花与赖高淮为代表的“一超多强”的精品酒矩阵，2024年与仰韶酒业达成深度战略合作，重磅推出“仰韶彩陶坊源系列”产品。
    盈利预测与投资评级：考虑白酒行业整体消费需求呈现弱复苏，以及公司推动包括3.0门店计划等一系列调整措施，我们将公司2025~26年的归母净利润预期从3.5/4.0亿元，下调至1.0/1.5亿元，新增2027年归母净利润预期为1.9亿元，同比+120/+52%/+28%，对应4月30日P/E为74/49/38倍。考虑到公司在2024年进行了一系列减值计提，2025年新门店计划有望改善经营，仍维持“买入”评级。
    风险提示：白酒行业需求，精品酒销售情况，新门店计划推进情况不确定等

2025年一季报点评：归母净利润同比小幅下滑，存款成本继续优化

招商银行(600036)
    投资要点：
    事件：招商银行发布2025年一季报。2025年一季度，招商银行实现营业收入837.51亿元，同比下降3.09%；实现归属于本行股东的净利润372.86亿元，同比下降2.08%。
    点评：
    2025Q1业绩增速放缓。2025年一季度，招商银行实现营业收入837.51亿元，同比下降3.09%，降幅较2024年扩大2.61个百分点；实现归属于本行股东的净利润372.86亿元，同比下降2.08%，增速较2024年下滑3.3个百分点。平均总资产收益率和平均净资产收益率分别为1.21%和14.13%，同比分别下降0.14个百分点和1.95个百分点。
    代销理财收入同比高增长。拆分营收结构，招商银行2025Q1实现净利息收入529.96亿元，同比增长1.92%，延续2024Q4的增长态势。净手续费及佣金收入196.96亿元，同比下降2.51%，其中财富管理手续费收入同比增长10.45%，在代销规模增长及产品结构优化双重因素拉动下，代销理财收入同比增长39.47%，代理保险收入则受到保险销量下降的影响继续同比下滑；其他净收入110.59亿元，同比下降22.19%，主要是受市场利率上升影响，债券和基金投资的公允价值下降。
    存款成本继续优化。2025年一季度，招商银行净息差1.91%，同比-11bp环比-3bp，降幅有所收窄。受LPR下调及存量房贷利率下调影响，叠加有效信贷需求不足，生息资产收益率有所下降，是拉低净利息收益率的主要因素。与此同时，受益于存款利率下调、监管部门严格限制手工补息等高息揽储行为、公司持续推动低成本核心存款的增长，一季度存款成本率同比-34bp至1.29%，对净利息收益率产生一定正向效果。
    零售贷款资产质量仍存一定压力。2025年一季度末，招商银行不良贷款率0.94%，较上年末下降0.01个百分点，其中公司贷款不良贷款率较2024年末改善0.06个百分点至0.95%，而零售贷款不良率较2024年末提升0.03个百分点至1.01%，信用卡贷款等零售贷款的资产质量仍存较大压力。拨备覆盖率410.03%，较上年末下降1.95个百分点。
    投资建议：维持“买入”评级。招商银行分红率维持30%以上，2024年度每股现金分红2元，按照4月30日收盘价计算股息率为4.91%，并明确将于2025年进行中期分红，拟定比例为35%，高股息价值凸显。预计招商银行2025年每股净资产为45.25元，当前股价对应PB是0.90倍。
    风险提示：经济波动导致居民消费、企业投资恢复不及预期的风险；房地产恢复不及预期导致信贷需求疲软、银行资产质量承压的风险；市场利率下行导致银行资产端收益率下滑，净息差持续承压的风险。

2024年年报及2025年一季报点评：财务费用同比下降，有序推进“抽蓄+新能源”

长江电力(600900)
    投资要点：
    事件：近日公司披露2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收844.92亿元，同比增长8.12%；归母净利润324.96亿元，同比增长19.28%。2025Q1公司实现营收170.15亿元，同比增长8.68%；归母净利润51.81亿元，同比增长30.56%。
    点评：
    2024年公司发电量创历史新高。2024年，公司境内所属六座流域梯级电站发电量为2959.04亿千瓦时，创历史新高，公司克服汛期“丰枯急转”的影响，科学开展“六库联调”，梯级电站发电量同比增加196.41亿千瓦时，节水增发128.7亿千瓦时。
    公司财务费用同比下降。公司持续发挥信用优势，利用融资工具和渠道，优化债务结构，降低资金成本。公司长期借款从2023年底的1866.90亿元下降至2025年3月底的1068.94亿元。2024年公司财务费用为111.31亿元，同比下降11.38%；2025Q1公司财务费用为24.81亿元，同比下降13.05%。
    公司有序推进“抽蓄+新能源”。抽蓄方面，公司抽蓄管理中心、浙江天台电力生产筹建处成立，湖南攸县项目完成股改并开工建设；甘肃张掖项目取水获得行政许可，甘肃甘州10万千瓦光伏项目成功并网，公司首个“抽蓄+新能源”基地建设提速；全面受托运维长龙山抽蓄电站，管理运营抽蓄装机容量达210万千瓦。新能源方面，公司累计接管运维金下新能源基地25个场站、总装机容量超300万千瓦，云南侧首批23个光伏项目全部投产；公司开展金下新能源接入及输电方案研究，溪洛渡右岸电站开关站改造工作取得突破。
    2025Q1发电量同比增加。2025Q1乌东德水库来水总量约167.05亿立方米，同比偏丰12.50%；三峡水库来水总量约555.19亿立方米，同比偏丰11.56%。2025Q1公司境内所属六座梯级电站总发电量约576.79亿千瓦时，同比增加9.35%。
    投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为1.39元、1.44元、1.48元，对应PE分别为21倍、20倍、20倍，维持对公司“买入”评级。
    风险提示：来水波动风险；经济发展不及预期；上网电价波动风险；安全生产风险等。

发力构建区域文旅综合体，经营稳健韧性强

九华旅游(603199)
    事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入7.64亿元，同比＋5.64%;归母净利润1.86亿元，同比＋6.50%;扣非后归母净利润1.76亿元，同比＋5.94%.毛利率50.21%,同比＋0.59pct;净利率24.33%,同比＋0.19pct.
    单季度来看，24Q4公司实现营收1.95亿元，同比＋20.65%;归母净利润0.32亿元，同比＋41.79%;毛利率45.66%,同比＋0.94pct,环比－0.67pct;净利率16.59%,同比＋2.48pct,环比－6.00pct.
    2024年公司营收与净利润稳步增长，客运驱动放量拉动整体表现。
    业绩方面，公司收入与利润延续历史高位，经营稳健，主要受益于客流量持续恢复、交通基础设施升级优化、餐饮品牌扩展延伸。分季度看，Q1~Q4公司分别实现营收1.80/2.15/1.74/1.95亿元，同比－6.13%/+14.17%/-4.15%/+20.65%;归母净利润分别为0.52/0.62/0.39/0.32亿元，同比－15.80%/+25.70%/-2.85%/＋41.79%;全年呈现“低开高走”态势，Q4营收及盈利同比高增，反映公司在淡旺季调节能力及客运业务放量效应持续释放。分业务看，索道缆车业务全年实现营收2.93亿元／同比－0.56%;酒店业务实现营收2.37亿元／同比＋1.05%;客运业务收入同比大幅增长31.24%至1.59亿元，为各板块中增长最快，主要系九华山交通转换中心投入运营叠加停车位扩容显著提升游客接待效率所致；旅行社业务收入0.62亿元／同比－7.53%.
    盈利能力方面，①毛利率方面，24年公司整体毛利率为50.21%/同比＋0.59pct,主要得益于客运业务毛利率显著提升（52.37%,同比＋3.82pct)以及索道业务保持高毛利水平（85.98%,同比＋0.02pct),尽管酒店业务毛利率同比－2.37pct至14.09%,但整体结构优化对冲部分成本波动，支撑公司毛利率稳中有升。②费率方面，24年公司三费率为17.88%/同比－0.30pct,基本与上年持平，其中销售／管理／财务费用率分别为5.23%/12.77%/-0.12%,同比－0.13pct/-0.23pct/+0.06pct.③净利率方面，24年公司净利率为24.33%/同比＋0.19pct,维持高位稳定。
    佛教文化与核心资源禀赋稳定释放流量红利。公司核心资源位于国家5A级风景名胜区九华山，依托稀缺的佛教文化资源和宗教旅游属性，构建了以“索道＋酒店＋客运＋旅行社”四位一体的景区服务体系，具备强自然流量粘性。近年来“寺庙游”热度提升叠加中青年客群持续下沉，公司核心景区在淡季依旧具备较强接待能力，全年客流保持稳中有增。2024年公司进一步丰富景区供给，强化内部交通接驳能力，提升服务承载力，为后续放量奠定基础。我们认为，2025年旅游行业加快复苏，寺庙游热度有望延续，九华山景区多元业态打造，消费者出游意愿提升，有望进一步提振景区吸引力＆客流量。
    区域旅游综合体建设提速，文旅消费场景持续拓展。围绕“吃住行游购娱”一体化发展路径，公司持续推进“区域旅游综合体”战略。2024年，九华山交通转换中心转固投入使用，优化高峰期间换乘效率，有效释放客运需求。狮子峰索道、百岁宫缆车等重点项目持续推进，有望完善南北两线旅游动线。消费端，公司打造“新徽菜·九华素食”品牌，健康素食餐厅、昭明九华府项目逐步落地，叠加“池州礼物”品牌矩阵构建，带动本地文创、农特产品消费转化，形成从“景区观光”向“旅居体验”的消费升级路径。
    政策支持旅游提振，叠加数智能力提升运营效率。2025年4月，商务部等9部门联合印发《服务消费提质惠民行动2025年工作方案》，提出48条具体任务举措，既涵盖了餐饮、住宿、文化娱乐、旅游休闲等主要行业领域，从供给端到消费端全方位支持文旅行业恢复与升级。公司加快会员系统建设、智慧停车场及数字化营运系统建设，提升用户体验和后台管理效率。针对省内、江浙沪周边以及中远程客源地市场，深化目的地旅行商业务合作，积极参加全域旅游推介活动，全力拓宽业务渠道。政策红利的释放利好旅游企业业绩和市值提振，公司积极策划宣传活动提升景区吸引力，公司有望乘政策东风，打造新的业绩增长曲线。
    投资建议：公司基本面稳健，主业协同优势突出，叠加“寺庙游”热度延续、政策扶持、交通改善及项目升级等多重利好，公司成长动能持续释放。预计2025年业绩延续增长，估值有望修复，建议关注中长期配置价值。预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.23/2.49/2.81亿元，EPS分别为2.01/2.25/2.53元，对应目前PE分别为19/17/15,维持“买入”评级。

公司事件点评报告：经营节奏边际调整，价盘企稳回升

中炬高新(600872)
    事件
    2025年4月29日，中炬高新发布2025年一季报。2025Q1营收11.02亿元（同减26%），归母净利润1.81亿元（同减24%），扣非归母净利润1.80亿元（同减24%）。
    投资要点
    成本下降优化毛利，广宣费投提升
    2025Q1毛利率同增2pct至38.73%，主要系原材料价格下降所致。销售/管理费用率分别同增1pct/2pct至8.62%/8.07%，主要系公司战略性调控大单品费用投入，同时收入下滑致使费用率摊薄效果减弱。2025Q1净利率同减1pct至16.46%。
    库存去化顺利，价盘企稳回升
    2025Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油营收分别为6.48/1.30/0.51亿元，分别同减32%/29%/50%，主要系春节错期下，公司调整供货节奏，同时以稳价盘为中心推进去库调整。二季度以来公司降幅收窄，库存恢复至良性水平，公司逐步向终端释放促销资源，主品价盘企稳回升，此外，公司已开展区域代工业务，并积极寻找复调相关标的，持续挖掘内生外延增量空间。
    补齐餐饮品类矩阵，电商渠道放量
    2025Q1公司分销渠道营收为9.71亿元（同减31%），公司在菜系研发层面切入厨师资源，强化餐饮渠道开拓，补齐品类矩阵，通过一站式服务提升厨邦品牌单店占有率，预计2025年年中将重点区域执行策略复制推广至全国范围，关注下半年餐饮渠道开拓成效。2025Q1公司直销渠道营收为0.56亿元（同增33%），电商渠道低基数下持续开拓，实现快速增长，同时线上价盘体系逐渐稳定。
    盈利预测
    公司改革节奏优化叠加少数股权收回，经营效率持续释放，目前公司营销架构及人员调整步入验证期，关注渠道改革效果释放与并购项目落地进度。根据2025年一季报，我们调整2025-2027年EPS分别为1.17/1.29/1.43（前值为1.22/1.41/1.62）元，当前股价对应PE分别为16/15/14倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、改革进展不及预期风险等。

2025年一季报点评：高基数扰动Q1，创新管线兑现+国际化打开长期空间

科伦药业(002422)
    投资要点
    事件：公司2025年Q1营收43.90亿元（同比-29.42%，下同），归母净利润5.84亿元（-43.07%），扣非归母净利润5.64亿元（-43.10%），业绩基本符合预期。
    Q1收入和利润均有所下滑，主要原因：1）24年Q1高基数；2）输液业务受集采影响，收入同比下降；3）川宁原料药/中间体价格有所波动。
    大输液、原料药利润维持稳定，仿制药业务稳步增长：1）大输液：24年全年大输液板块实现收入89.1亿元（-11.9%），25Q1收入在24Q1高基数下亦有所下滑，主要因为部分密闭式输液区域集采带来的价格影响。公司持续优化产品结构，提高自动化产线运用效率及集采降低销售费用，同时肠外营养三室袋和粉液双室袋新品25年有望进一步提升市场份额，预计25年全年大输液利润维持稳定；2）原料药/中间体：24年全年原料药及中间体收入58.6亿元（+21%），25Q1原料药及中间体收入与利润均有所波动（同期川宁营收/归母分别同比-15/-18%）。年内抗生素品种价格虽然略有回落，但降本增效持续推进，同时合成生物学5个品种商业化放量提供弹性，预计25年全年原料药/中间体板块利润维持稳定；3）仿制药/制剂：存量品种应采尽采，在研新品更能通过集采实现“光脚”放量，预计25年全年维持正增长。
    创新管线持续兑现，商业化加速+国际化持续推进助力公司转型：我们看好创新药业务25年持续贡献可观收入，同时通过与默沙东合作，持续开拓全球化商业价值：1）商业化：芦康沙妥珠（TROP2ADC）2L+TNBC与3L EGFRm NSCLC中国顺利获批上市，2L EGFRm NSCLC已申报，预计25年年内获批，全年销售目标8-10亿；博度曲妥珠（HER2ADC）、塔戈利单抗（PD-L1单抗）、西妥昔类似物（EGFR单抗）陆续获批，创新药产品上市有望快速推动公司转型。2）国际化：芦康沙妥珠已开展13个MRCT临床，未来有望进一步开展海外注册临床，继续触发里程碑付款，同时公司潜在临床前品种对外授权或带来收入。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持2025-2026年归母净利润为35.3/42.4亿元，预计2027年归母净利润为46.8亿元，对应PE估值为16/14/12X，公司25年三大主业（大输液、原料药、仿制药）利润规模维持稳定，叠加创新药商业化贡献，维持“买入”评级。
    风险提示：新药研发失败，仿制药集采风险，原料药、中间体价格下降，市场竞争恶化等。

一季度利润表现亮眼，AI赋能公司数字成本产品升级

广联达(002410)
    事项：
    公司公告2025年一季报，公司2025年一季度实现营业收入12.19亿元，同比下降5.24%，实现归母净利润2983.70万元，同比增长390.89%，实现扣非归母净利润1900.99万元，同比扭亏为盈，EPS为0.018元/股。
    平安观点：
    公司2025年一季度利润表现亮眼。2025年一季度，公司实现营业收入12.19亿元，同比下降5.24%，营收同比小幅下降；公司实现归母净利润2983.70万元，同比增长390.89%，实现扣非归母净利润1900.99万元，同比扭亏为盈。公司2025年一季度利润端表现亮眼，主要是因为毛利率同比提高。公司2025年一季度综合毛利率为89.38%，同比提高1.67个百分点。公司2025年一季度期间费用率为85.48%，同比小幅提高0.71个百分点，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为26.69%、27.30%、32.10%，同比分别变化2.38个百分点、-5.05个百分点、3.44个百分点。
    公司拥抱AI赋能数字成本业务，数字成本业务取得积极突破。2024年，公司数字成本业务持续从单岗位工具向成本全过程应用场景升级。传统造价工具续费率、应用率保持稳定，成本测算产品深耕大客户、应用率不断提升。客户业务转型对数据服务需求日益增长，指标网、采购建议价等数据类产品快速增长，受客户对招投标环节质量要求不断提升以及政策推动的影响，清标业务保持高速增长。其中，指标网单项级指标覆盖率由53.78%提升到了79.25%，100%覆盖居住、办公、厂房等主流房建业态，应用率、客户满意度及收入均实现显著增长；清标产品规模化交付并成功应用，并通过AI加持，标书识别、检查能力显著提高，产品价值彰显，收入高速增长；成本测算产品价值升级，发布“AI智能”功能，将准确率提升至约70%，从而将原本需要2天的工作量缩短至1小时，大客户应用率不断提升。2024年，公司数字成本业务实现营业收入49.86亿元，同比减少3.55%，签署云合同34.24亿元，同比减少3.93
    iFinD，平安证券研究所
    当前，公司数字成本业务基本盘稳固，我们看好公司数字成本业务在AI赋能下的未来发展前景。
    公司数字施工业务转型效果显现，数维设计业务完成价值标杆打造。2024年，公司主动调整数字施工业务经营思路，从追求经营规模转向对利润和现金流的管理。产品侧聚焦施工过程中材料、人员、机械等关键生产要素和核心业务管理场景，提供项目级标准化产品，降低低毛利率产品的比重；营销侧聚焦核心区域和重点客户，加强对大客户单品渗透和根据地的建设，实现企业级产品重点客户突破。公司施工业务的经营质量和管理水平有明显提升。在数维设计业务方面，2024年，公司数维房建产品完成多个价值标杆打造，设计算量一体化价值在实际生产项目中得到验证，瞄准细分市场客户需求，不断拓展可支撑业态，设计经济性控制的独特优势显现。数维道路设计方案能力全面覆盖路桥隧专业，应用项目数量增长至1440家；数维道路AI选线功能，让方案设计效率提升50%，应用企业数量同比提升240%；数维道路已完成多家设计院标杆建设的打造，标志着数维道路施工图已可用于标杆客户项目生产。公司数字施工业务和数维设计业务未来发展可期。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2024年年报和2025年一季报，我们调整业绩预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为4.93亿元（前值为7.26亿元）、6.30亿元（前值为9.25亿元）、7.65亿元（新增），EPS分别为0.30元、0.38元和0.46元，对应4月30日收盘价的PE分别约为49.4、38.7、31.8倍。当前，公司数字成本业务基本盘稳固，公司拥抱AI赋能数字成本业务，数字成本业务取得积极突破。公司数字施工业务转型效果显现，数维设计业务完成价值标杆打造，未来发展可期。我们认为，公司布局AI，将为公司未来发展带来新的动力。2025年一季度，公司利润端表现亮眼。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“强烈推荐”评级。
    风险提示：（1）数字新成本业务发展不达预期。公司2022年3月正式推出数字新成本解决方案，从面向造价领域的岗位端产品和工具，转型升级为面向项目成本管控领域的企业级整体解决方案。如果数字新成本产品的用户接受度不及预期，则公司的数字新成本业务将存在发展不达预期的风险。（2）数字施工业务发展不达预期。公司的BIM产品在市场处于领先地位，但如果公司未来不能持续保持BIM产品和技术的领先性，公司数字施工业务将存在发展不达预期的风险。（3）AI赋能业务的成效不达预期。2024年上半年，公司发布了建筑行业AI大模型AecGPT，打造了基建算量、物资管理、工程建设清评标等多个场景的AI应用。但如果大模型在数字建筑场景的推广进度不达预期，则公司AI赋能业务的成效将存在不达预期的风险。

25Q1营收表现稳健，跨界合作助力IP升级

力盛体育(002858)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营收1.1亿元，同比增长3.3%；归母净利润为6.4万元，同比减少44.3%，归母净利润同比下滑原因主要系欧元兑人民币汇率波动产生的汇兑损失及部分境外赛事临时变更地点造成运费增加所致；毛利率为30.1%，同比下降5.1个百分点；净利率为16.1%，同比下降8.1个百分点。
    明星车手跨界参与赛车比赛并活动荣誉，为公司拓展赛车运动受众群体、提升赛事商业价值创造了优质传播契机。2025年3月29日，国内知名明星王一博参与公司旗下“China GT中国超级跑车锦标赛”，王一博与队友方骏宇在宁波的赛季前热身赛搭档夺得GT中国杯热身赛亚军。2025年4月26日在2025China GT第一站上海站第一回合正赛，王一博和队友潘君临一起获得GT3AM组冠军。明星效应跨界参与赛车比赛，带动国内赛车运动关注度提升。
    体育场馆经营业务持续推进，助力公司在赛车赛事领域品牌力提升。2025年1月，公司旗下湖南株洲国际赛车场获评国家3A级旅游景区，成为中部地区首个F2级赛车文旅综合体，持续构建“国际赛事+智能科技+大众消费”的创新运营模式，提升区域文体旅产业融合度及品牌影响力。2025年2月底，海南新能源汽车体验中心项目核心工程——国际二级标准赛道及赛事综合楼正式开工，预计2026年投运，海南国际赛车场建设取得阶段性重要进展。
    跨界合作助力赛事IP营销升级。2025年2月，公司携手安徽广电传媒产业集团，围绕“徽派汽车”文化品牌建设，整合赛事、文旅及产业链资源，打造“车旅+车文”后市场生态。公司进一步推进与门牙视频的战略合作，双方于2025年4月成立合资企业“上海万有引擎文化传媒有限公司”，将通过IP孵化、赛事传播及客户开发等领域展开跨界合作，联手打造赛车运动内容生态，助力公司赛事IP营销升级。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.6、0.9、1.1亿元。公司作为中国领先的汽车运动运营商，有望在主业赛车赛事热度提升、赛事IP加速布局的催化下实现业绩稳健增长，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动影响风险、市场竞争加剧风险、体育赛事推广权无法延展或商权费大幅上升风险、募投项目进度不及预期风险。

践行年轻化战略，重塑品牌形象

比音勒芬(002832)
    公司发布24年报和25年一季报
    25Q1：营收13亿，同比+1%；归母净利润3亿，同比-8%；扣非归母净利润3亿，同比-9%；
    24Q4：营收10亿，同比+36%；归母净利润0.2亿，同比-88%；扣非归母净利润0.1亿，同比-93%；
    24A：营收40亿，同比+13%；归母净利润8亿，同比-14%；扣非归母净利润7亿，同比-14%。
    同时，公司拟每10股派发现金红利5元(含税)，共计派发现金红利2.9亿，派息率为37%。
    分渠道，1）24年直营营收26亿，同比+7%，毛利率81%，同比-2pct。门店644家，净增37家，单店平均面积为172.12平方米，同比+11%，单店平均销售金额398.72万元，同比+1%。
    2）加盟营收11亿，同比+24%，毛利率70%，同比-1pct。门店650家，净增2家。
    3）电商营收3亿，同比+35%，毛利率75%，同比+4pct。
    25Q1毛利率75%，同比-11pct，净利率26%，同比+5pct，毛利率下降拖累净利率。
    24Q4毛利率79%，同比+3pct，净利率2%，同比-26pct，净利率下滑主因销售费率56%，同比+23pct。
    践行年轻化战略，重塑品牌形象
    公司从“高尔夫第一联想品牌”发展至今，实施多品牌发展战略，打造细分服饰领域龙头。目前，公司旗下拥有比音勒芬、比音勒芬高尔夫、意大利品牌CARNAVAL DE VENISE(威尼斯狂欢节)、英国品牌KENT＆CURWEN和法国品牌CERRUTI1881。
    2024年12月，比音勒芬正式官宣青年演员丁禹兮为品牌先锋代言人。比音勒芬选择丁禹兮作为先锋代言人，与年轻一代消费者建立深层交流，共创潮流先锋、个性多元的品味生活，彰显了品牌年轻化的决心。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于24年和25Q1表现，我们调整25-26年盈利预测并新增27年盈利预测，预计25-27年营收为42、44、48亿元（25-26年前值45、53亿元）；归母净利润为8.2、8.8、9.6亿元（25-26年前值为11、13亿元）；EPS为1.4、1.5、1.7元（25-26年前值为1.9、2.3元）；
    PE为12x、11x以及10x。
    风险提示：消费疲软、品牌整合不及预期、市场竞争加剧等风险。

安井食品24年报&25Q1点评：稳中求进，静待新品发力

安井食品(603345)
    主要观点：
    公司发布2024年报及25Q1季报：
    25Q1：营收36.00亿元（-4.1%），归母净利润3.95亿元（-10.0%），扣非归母净利润3.43亿元（-18.3%）。
    24Q4：营收40.50亿元（+7.3%），归母净利润4.38亿元（+22.8%），扣非归母净利润3.58亿元（+5.9%）。
    24年：营收151.27亿元（+7.7%），归母净利润14.85亿元（+0.5%），扣非归母净利润13.60亿元（-0.5%）。
    收入端：春节错期扰动
    25Q1：产品拆分看，速冻调制食品/速冻菜肴/速冻米面收入分别同比-2.4%/-12.5%/+3.2%，主要受行业需求走弱，叠加春节错期影响。去除季节影响看，24Q4+25Q1营收同比增长1.6%。分区域看，华东/华北/华中/华南/东北/西南/西北/境外收入分别同比-9.3%/+1.6%/+3.7%/+0.9%/+8.6%/-13.4%/-8.8%/-3.1%，华中、东北表现相对较好。
    24年：产品拆分看，速冻调制食品/速冻菜肴/速冻米面收入分别同比+11.4%/+10.8%/-3.1%，米面受行业竞争加剧影响，表现较弱。拆分量价看，速冻调制销量/吨价分别同比+13.5%/-1.8%，整体表现稳健，锁鲜装预计实现双位数增长，火山石烤肠、鱼籽福袋等亦实现较好表现；速冻菜肴销量/吨价分别同比+24.9%/-11.3%，量增价减，其中小酥肉预计实现双位数增长。分区域看，华东/华北/华中/华南/东北/西南/西北/境外收入分别同比+6.4%/+5.4%/+7.4%/+9.1%/+7.0%/+14.4%/+13.5%/+30.8%，华东核心市场表现稳健，西南、西北快速开拓，境外高增主因控股子公司境外业务增量所致。
    盈利端：渠道促销力度提升
    25Q1：毛利率同比下降3.2pct至23.3%，主因渠道促销力度提升，叠加规模效应走弱所致；销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.72/-0.34/-0.05/+0.35pct，部分对冲毛利率下降影响。综上，公司归母净利率同比下降0.7pct至11.0%，毛利率下降为主因。
    24年：毛利率同比提升0.1pct至23.3%，保持相对稳定。同期，销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.07/+0.60/-0.03/+0.17pct，其中管理费率上升主因股权激励费用、H股上市前置咨询费用增加。综上，公司归母净利率同比下降0.7pct至9.8%，管理费率提升为主因。
    投资建议：维持“买入”
    我们的观点：
    行业需求走弱下，公司积极调整经营思路，围绕B端高质中价、C端高质中高价，持续推新优化产品矩阵，扩充营收增量新看点。渠道端，积极推动渠道下沉，深挖渠道潜力，全面拥抱大B及新零售渠道，持续提升市占率。公司中长期发展趋势仍然向好。
    盈利预测：考虑到行业景气度，我们更新盈利预测，预计2025-2027年公司营业收入162.66/176.19/192.11亿元（25-26年原值为167.69/184.81亿元），同比增长7.5%/8.3%/9.0%；归母净利润15.93/17.72/19.88亿元（25-26年原值为16.67/19.03亿元），同比增长7.3%/11.2%/12.2%；当前股价对应PE分别为14/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，市场竞争加剧，原材料成本超预期上涨。

聚焦核心品类，结构调整提升盈利能力

可孚医疗(301087)
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营业收入29.83亿元（yoy+4.53%），归母净利润3.12亿元（yoy+22.60%），扣非归母净利润2.75亿元（yoy+36.74%），经营活动产生的现金流量净额6.63亿元（yoy+68.43%）。2025Q1实现营业收入7.38亿元（yoy-8.59%），归母净利润0.91亿元（yoy-9.68%）。
    点评：
    聚焦核心品类，结构调整提升盈利能力。2024年公司继续深化核心品类战略布局，核心品类增长显著，助力公司营收稳定增长，2024年公司实现营业收入29.83亿元（yoy+4.53%），分业务来看，康复辅具类产品实现收入11.04亿元（yoy+42.77%），成为主要增长引擎，毛利率为61.15%（yoy+13.18pp），我们认为主要是助听器、矫姿带等高毛利产品销售增多所致；医疗护理类产品实现收入8.01亿元（yoy+8.22%），毛利率为54.01%（yoy+4.29pp），我们认为主要是敷贴/辅料类产品保持较快增长所致；健康监测收入4.89亿元（yoy-16.7%），我们认为主要是受去年呼吸道感染检测试剂盒高基数影响，受代理业务终止影响，呼吸支持业务收入下滑41.35%达2.67亿元。从盈利能力来看，得益于高毛利产品销售占比提升，公司2024年销售毛利率提升8.58pp为51.86%，销售净利率为10.47%（yoy+1.61pp），盈利能力稳步提升。从费用率来看，销售费用率提升6.67pp达32.63%，主要是健耳扩店、兴趣电商渠道建设导致投入增大，管理费用率和研发费用率较为稳定，分别为4.07%（yoy+0.18pp）、3.23%（yoy-0.78pp）。我们认为随着公司品牌力增强，核心品类收入规模扩大，盈利能力有望进一步提升。
    完善中高端产品矩阵，多渠道布局，有望打开新的成长空间。2024年公司推出百余款新品，包括血糖尿酸双测条、直流压缩雾化器、纯净睡眠呼吸机、双水平呼吸机、呼吸机物联网云平台、远程医疗蓝牙传输血压计、CGM等，中高端产品矩阵得以完善。从渠道来看，公司渠道网络纵深布局，2024年线上业务实现收入19.90亿元（yoy+8.94%），其中抖音、快手等兴趣电商渠道增速显著，天猫、京东稳定增长，未来随着市场响应效率与费用转化率不断提升，线上渠道竞争优势有望加强，线下业务实现收入8.51亿元（yoy-3.12%）；分区域来看，公司2024年境外业务实现收入5915万元（yoy+18.61%），我们认为公司海外业务尚处于开拓初期，随着公司加速南美、非洲、东南亚等市场的开拓，叠加本地化产品注册与渠道建设持续推动，公司海外业务蓄势待发，有望打开新的成长空间。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为35.38、41.48、48.46亿元，同比增速分别为18.6%、17.2%、16.8%，实现归母净利润为3.98、4.85、5.84亿元，同比分别增长27.7%、21.8%、20.3%，对应2025年4月30股价，PE分别为18、14、12倍，维持“买入”投资评级。
    风险因素：市场需求提升不及预期；产品研发进度不及预期；市场竞争加剧风险。

光学升级趋势明确，驱动主业持续稳健增长

水晶光电(002273)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，实现总营业收入14.8亿元，同比增长10.2%；实现归母净利润2.2亿元，同比增长23.7%。
    业绩表现持续向好，盈利水平进一步提升。1）收入端：25Q1公司营业收入同比增长10.2%，主要因为微棱镜产品出货量同比大幅提升、非手机盖板快速增长等。2）利润端：25Q1公司归母净利润同比增长23.7%，一方面因为微棱镜项目放量后规模化效应显露，带动该业务板块毛利率提升；另一方面则因为公司持续提升内部经营效率，对成本和费用进行合理、有效管控。公司毛利率约为28.0%，同比提升4pp；净利率约15.1%，同比提升1.3pp。3）费用端：公司期间费用率稳中有降，其中销售费用率约为1.05%，同比下降0.16pp；管理费用率约为5.01%，同比下降0.44pp；公司持续加大研发投入，研发费用率约为6.51，同比提升0.25pp。
    光学升级趋势明确，有望驱动公司主业持续稳健增长。2024年涂布滤光片在国内安卓手机端加速渗透，公司作为国内少有的、在涂布滤光片有大批量出货经验的厂商实现了良好的卡位。公司有望凭借较为成熟的量产能力和经验导入北美大客户的涂布滤光片供应，进而打开滤光片业务新的成长空间。此外，主摄CMOS大底化、潜望式摄像头快速渗透且不断升级等趋势明确，公司作为相关光学元器件核心供应商有望直接受益。
    潜心布局十余年，AR光波导量产有望迎来突破性进展。端侧AI的快速发展将进一步丰富AI+AR眼镜的应用场景，功能的多元化有望带动行业提速发展。2024年以来，AI+AR眼镜新品迭代速度加快，行业多家头部品牌发力布局AR产品，未来两年内有望陆续推出。公司在AR领域潜心研发十余年，在衍射/反射光波导、BB等方案上均有布局，公司把光波导作为一号工程，与头部厂商深度合作。随着整个产业链发展进入提速阶段，公司光波导、光机产品的导入和量产或有突破性进展。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.4、15.6、18.3亿元。我们给予公司2025年30倍PE，对应目标价26.7元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；新项目导入、放量不及预期风险；行业竞争加剧风险；贸易摩擦升级风险。