业绩快速增长，公司发展进入快车道

佰仁医疗(688198)
    公司公布2024年年报和一季报，24年全年实现营收5.02亿元，同比增长35.41%；归母净利润1.46亿元，同比增长27.02%，其中Q4单季度营收2.10亿元，同比增长85.04%，Q4归母净利润0.88亿元，同比增长95.35%；25年一季度公司实现营业收入1.00亿元，同比增长31.30%，归母净利润0.33亿元，同比增长290.69%，公司拟10股派发现金红利8.00元（含税），伴随新产品的逐步上市，公司未来几年有望保持快速发展，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    24年年报及25年一季报业绩快速增长。整体看，公司24年四季度和一季度收入和利润端均保持快速增长。分业务看，2024年公司三大业务板块收入均实现同比增长：心脏瓣膜置换与修复板块同比增长64.28%，其中人工生物心脏瓣膜收入同比增长75.06%；先天性心脏病植介入治疗及外科软组织修复板块分别同比增长15.24%、19.89%。24年医药行业涉及集采、反腐等因素，但公司各业务板块业绩均保持双位数增长。
    瓣膜业务进入快速发展阶段。主要是公司球扩主动脉介入瓣（TAVR）于2024年8月获批上市，这是公司第一款获批的介入瓣产品，该款通过专利设计实现与外科瓣一样的开启和关闭模式，并且使用与外科瓣同样的组织处理工艺，与外科瓣具备同样的耐久性，优势明显。除此之外，球扩TAVR在手术操作和安全性方面相较于目前上市的自膨TAVR优势也较为明显，该款产品的获批，带动公司24年业绩快速增长，在新产品的加持下，我们预计公司25年全年业绩有望继续保持较高增速。
    公司在瓣膜领域的优势愈发明显，行业地位已经十分突出。瓣膜疾病相对复杂，患者病理从瓣膜狭窄到瓣膜反流，且涉及到主动脉瓣、二尖瓣、三尖瓣、肺动脉瓣4个瓣膜，需要多产品、多方位解决。而公司已经多产品布局，从4个不同瓣位、狭窄-反流、外科瓣-介入瓣、首次治疗-再次治疗均有相关产品布局，竞争优势十分明显。瓣膜行业刚需性强，市场空间大，我们看好公司的长期发展。
    在研管线丰富，新产品获批进展值得期待。公司24年研发费用1.51亿元，同比增长53.26%，占营业收入的比例为30.17%。公司在研管线丰富，多个产品临床进展较快，国产首个球扩瓣中瓣，即将完成审评审批；“眼科生物补片”“胶原纤维填充剂-Ⅰ”于2024年提交上市，我们预计该产品将于2025年获批，“心包膜”以及“介入肺动脉瓣及输送系统”已提交注册；消化外科生物补片、心外射频消融治疗系统、卵圆孔未闭封堵器均已完成临床试验待陆续提交注册申请；“微创心肌切除系统”临床试验入组即将完成。新产品的进一步获批，有望进一步带动公司业绩加速增长，我们看好公司的长期发展。
    估值
    伴随公司新产品获批，我们略微调整公司的盈利预测，预计2025-2027公司归母净利润为2.35/3.26/4.51亿元（原2025-2026预测为2.29/3.22亿元）；对应EPS分别为1.71/2.38/3.28元，截止到4月28日收盘价，对应PE为65.8/47.4/34.3倍公司产品进入收获期，在新产品的带动下，公司未来几年有望保持快速发展，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    公司创新产品获批不达预期；公司销售不达预期，导致整体业绩低于预期。

2024年报及2025一季报点评：业绩符合市场预期，铁锂+机器人双轮驱动

富临精工(300432)
    投资要点
    公司业绩符合市场预期。公司24年营收84.7亿元，同比+47%，归母净利润4亿元，同比+173.1%，毛利率12.4%，同比+6.9pct；其中24Q4营收25.9亿元，同环比+63.5％/+13.1％，归母净利润0.9亿元，同环比-161.2%/-51.9％，毛利率11.2%，同环比+20.3/-2.6pct。公司25年Q1营收27亿元，同环比+80.3％/+4.2％，归母净利润1.2亿元，同环比+211.9%/+43.7％，毛利率10.1%，同环比-2.9/-1.1pct，扣非利润0.8亿元，同环比+171%/+17%。
    25年铁锂出货有望翻倍增长、降本落地单吨净利弹性显著。公司24年铁锂出货12.6万吨，同增近179%，其中24Q4出货4.4万吨，环增26%，我们预计25Q1公司新产能释放，出货近5万吨，同比高增170%。今年中产能30万吨、年底产能50万吨，我们预计25年出货25万吨+，同比翻倍增长。盈利端，公司24年铁锂单价4.3万元/吨（含税），单吨毛利0.15万元/吨，升华亏损0.3亿元，对应铁锂单吨净利微亏，我们预计25Q1铁锂单吨净利0.07万元/吨，环比转盈，贡献0.3亿元归母净利。公司主供高压密产品，加工费较市场高2000元/吨+，公司下半年起自供磷酸二氢锂及硫酸亚铁，可实现成本下降，预计25年单吨净利有望恢复至0.2万元/吨。
    汽零业务维持20%增长、贡献稳定利润增量。公司24年汽零业务收入36亿元，同增23%，其中新能源零部件收入11亿元，同增99%，热管理产品6.5亿元，同增72%，贡献主要增量。24年汽零业务毛利率23.7%，同比-3pct，贡献毛利8.6亿元，我们预计贡献利润4.2亿元。我们预计25Q1汽零业务贡献扣非净利0.8亿元，同比基本持平，25年需求稳定增长，预计贡献5亿元+利润，同增20%左右。
    机器人布局旋转关节总成、业务率先卡位头部客户。公司具有零部件机械加工及机电一体化能力，已积累2年+机器人零部件研发经验，平移现有编码器、电机热管理、电磁阀等技术，将拓展谐波减速器和行星减速器两个平台的电关节产品，整合减速器、智能控制及电机技术，编码器、电机电控等部件全部自制，公司与智元成立合资公司深度绑定，计划供应电关节模组，此外公司多家车企核心客户均有机器人计划，后续有望导入车企自研机器人供应链。
    费用控制良好、资本开支大幅增加。公司24年期间费用6.2亿元，同比+15.3%，费用率7.3%，同比-2pct，25Q1期间费用1.7亿元，同环比+18.9%/-4.7%，费用率6.2%，同环比-3.2/-0.6pct；24年经营性净现金流5.8亿元，同比+88.6%，经营性现金流-1.5亿元，同环比-233.3%/-179.3%；24年资本开支8.1亿元，同比-32.3%，25年Q1资本开支3亿元，同环比+93.7%/+96.9%；25年Q1末存货9.9亿元，较年初+14.5%。
    投资建议：考虑江西升华股权比例变动，我们下修25-26年归母净利预期至9.6/15.4亿元（原预期10.2/17.1亿元），新增27年归母净利预期20.4亿元，同增142%/60%/32%，对应PE为23/14/11倍。我们给予26年25xPE，目标价31.5元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧，产能建设速度不及预期。

2024年年报及2025年一季报点评：1Q25盈利拐点已现，新产品新市场多点开花

思瑞浦(688536)
    事件：4月28日晚，思瑞浦发布2024年年报及2025年一季报，2024年，公司实现营业收入12.20亿元，同比增长11.52%，实现归母净利润-1.97亿元，扣非归母净利润-2.81亿元。2025年第一季度，公司实现营业收入4.22亿元，同比增长110.88%，环比增长13.59%；实现归母净利润0.16亿元，同环比均实现扭亏。
    1Q25营收大幅增长，迎来盈利拐点。2025年Q1，得益于来自泛工业、汽车、泛通信等下游市场的业务增长以及对创芯微的合并，公司实现营业收入的同比高增和环比增长。其中信号链芯片产品实现收入2.87亿元，同比增长64.86%，电源管理芯片产品实现收入1.35亿元，同比增长416.53%。1Q25公司综合毛利率为46.43%，同比下降1.2pct，环比提升1.16pct；同时得益于营收规模的大幅增长，在研发投入金额与去年同期基本持平的情况下，公司研发费用率显著下降，从1Q24的62.71%下降至1Q25的30.41%，同比下降32.30pct，其他期间费用率同比也有明显改善，由此带来公司盈利能力大幅改善，1Q25实现同环比扭亏。
    三大产品线持续迭代，新产品竞争优势明显。2024年公司持续迭代和推出新产品，截至2024年末已拥有2800余款可供销售产品。具体来看：1）信号链芯片：推出多款放大器等线性产品、高精度ADC等转换器产品以及高速模拟开关和高速CAN/LIN等多款接口产品；2）电源管理芯片：不断丰富产品矩阵，并推进高边开关、驱动、DC/DC等新产品在泛工业、汽车和服务器市场的应用及业务增长；3）数模混合芯片：2024年推出高可靠性长距离车载无损音频总线芯片-ASN汽车传感器网络收发器，在市场上具有明显竞争力；全新推出17通道高精度模拟前端AFE，可广泛应用于动力、储能及消费类电池BMS控制板。
    下游细分市场多点开花，汽车业务高速成长。2024年公司继续深耕汽车电子、泛工业、泛通信等市场，在细分市场客户拓展及产品导入方面多点开花。2024年，公司汽车电子业务实现收入2.07亿元，营收占比16.95%，同比增长约80%。截至2024年末，公司已拥有200余款车规级芯片，应用于智能座舱、智能驾驶、智能互联、车身、底盘、动力等多个场景，在电源产品、智能功率芯片、信号链产品、数模混合芯片等方面均有一系列新产品推出，并获得客户进展。
    投资建议：我们预计公司2025/26/27年归母净利润分别为1.44/3.34/5.84亿元，2025-2027年对应现价PE分别为135/58/33倍，公司当下业绩已迎来拐点，长期来看，凭借公司在新能源汽车、泛工业等领域卡位布局，成长可期。维持“推荐”评级。
    风险提示：新产品市场推广与客户开拓不及预期的风险;下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

中小盘信息更新：Q1业绩靓丽，首发全栈辅助驾驶解决方案

德赛西威(002920)
    2025Q1业绩稳健增长，发布智驾解决方案拓展成长空间
    公司发布2025年一季报，2025Q1实现营业收入67.92亿元，同比+20.26%；实现归母净利润5.82亿元，同比+51.32%；实现扣非净利润4.97亿元，同比+34.08%，2025Q1非经常性损益为0.85亿，主要由于处置参股公司股权所致。公司在激烈的市场竞争环境下实现优异业绩，彰显竞争实力。上海车展上公司首发全栈辅助驾驶解决方案，有望打开成长空间。我们维持公司业绩预期，预计2025-2027年公司归母净利润27.17/34.74/44.94亿元，对应EPS分别为4.90/6.26/8.10元/股，对应当前股价的PE分别为21.1/16.5/12.8倍，而公司在手订单充沛，卡位优势明显，维持“买入”评级。
    毛利率改善，费用水平稳健，保持研发投入
    报告期内，公司实现毛利率20.52%，同比增加1.18pct，环比增加2.12pct，呈现企稳回升态势，逐步回归正常水平。2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.04%/2.17%/9.65%/0.41%，同比变动-0.24pct/0.39pct/0.39pct/-0.23pct，公司研发保持高投入有效支撑公司新业务拓展和新产品开发，整体期间费用率依旧保持稳健态势，规模效应和卓越的管理能力凸显。
    面向未来全栈布局，车展发布辅助驾驶整体解决方案
    上海车展期间，首发全栈辅助驾驶解决方案。方案包含硬件平台、软件算法、以及系统集成，覆盖高端性能到普惠应用的多元场景需求。车展期间，公司基于72TOPS舱驾融合辅助驾驶解决方案，实现高速、城区、泊车场景应对。良好实现高速领航辅助驾驶及上下匝道、城市记忆领航辅助驾驶、以及覆盖泊出、闸机通行、寻找车位等记忆泊车场景。智驾领域，公司形成从研发到量产的硬件、工程化落地、底软支持、算法自研、中间件认证的“五维”能力框架，以及域控制器、传感器、智驾算法的“铁三角”产品布局，有望进一步强化竞争力，满足海内外客户需求。整车层面，公司形成从域集中到中央计算再到车路云一体化的全栈布局的服务能力，助力汽车行业构建完善生态，有望打开新的成长空间。
    风险提示：市场竞争激烈、行业需求不及预期、技术迭代不及预期。

2024年年报及2025年一季报点评：芯片定制业务高增，AI+Chiplet驱动长期成长

芯原股份(688521)
    事件：4月25日，芯原股份发布2024年年度报告及2025年一季度报告。2024年，公司实现总营业收入23.22亿元，同比减少0.69%；实现归母净利润-6.01亿元；实现扣非归母净利润-6.43亿元。1Q25单季度公司实现营收3.90亿元，同比增长22.49%；实现归母净利润-2.20亿元，实现扣非归母净利润-2.33亿元。
    一站式芯片定制业务快速增长，在手订单饱满支撑业绩持续提升。2024年公司实现营收23.22亿元，yoy-0.69%；实现归母净利润-6.01亿元；1Q25实现营收3.90亿元，yoy+22.49%，实现归母净利润-2.20亿元。业务构成方面，公司一站式芯片定制业务快速增长。2024年芯原股份实现半导体IP授权收入7.36亿元，yoy-3.80%；一站式芯片定制业务收入15.81亿元，yoy+1.09%。在1Q25的业务构成中，一站式芯片定制业务收入表现更为亮眼，其中芯片设计业务收入1.22亿元，yoy+40.75%；量产业务收入1.46亿元，yoy+40.33%。
    毛利率方面，2024年和1Q25公司毛利率分别为39.86%和39.06%，毛利率调整的主要原因为芯片设计业务的研发人员增加导致的人力成本上升，以及第三方IP成本和流片成本增加。在手订单方面，公司在手订单饱满，截至2025Q1末，公司在手订单达24.56亿元，再创历史新高；量产业务在手订单超11.60亿元，奠定复苏基础。在国产替代与算力需求共振的行业趋势下，芯原作为国产龙头，深度受益于华为、地平线等厂商的供应链本土化需求，加之多领域的拓展潜力，正迎来崭新的发展机遇。
    持续核心技术研发，AI+Chiplet驱动长期成长。芯原作为国内半导体IP与芯片定制领域的龙头企业，其研发、设计与量产能力形成了一条覆盖全产业链的核心竞争力。芯原以高研发投入驱动技术创新，2024年研发费用占比达53.72%，公司拥有GPU、NPU、VPU等多款处理器IP及超1600个数模混合IP，重点布局AI+Chiplet及先进制程技术。一站式芯片定制服务（SiPaaS模式）整合自有IP与设计能力，覆盖14nm/10nm/7nm/5nm FinFET和28nm/22nm FD-SOI，可满足高性能计算、汽车电子以及新兴领域从需求定义到量产的全流程需求。芯原通过与台积电、三星等进行全球化产能合作和平台化服务模式，实现高效量产，商业化能力通过高价值订单逐步释放。
    投资建议：考虑下游需求节奏影响，我们调整公司盈利预测，预计25/26/27年公司归母净利润分别为-0.91/0.35/3.05亿元，营业收入分别为33.24/43.15/55.35亿元，对应现价PS为14/11/8倍。公司在AI领域持续拓展能力范围，后续业绩有望改善，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游客户需求变动的风险；市场竞争加剧的风险；汇率波动的风险。

公司信息更新报告：业绩表现亮眼，创新+出海持续推进

汇宇制药(688553)
    业绩表现亮眼，创新+出海持续推进，维持“买入”评级
    2024年公司收入10.94亿元（同比+18.05%，以下均为同比口径）；归母净利润3.25亿元（+132.78%）；扣非归母净利润0.92亿元（同比+39.55%）。公司2025Q1实现收入2.39亿元（-1.46%）；归母净利润-0.26亿元（-155.19%）；扣非归母净利润0.34亿元（-8.27%）。基于公司海外产品推广仍需时间，我们下调2025-2026年并新增2027年归母净利润为0.86、2.08、2.94亿元（原2025-2026预测为3.84、4.23亿元），EPS为0.20元、0.49元和0.69元，当前股价对应PE为76.9、32.0以及22.7倍，鉴于公司海外业务快速增长，我们维持“买入”评级。
    产品管线多元布局，境外市场加速扩张
    公司秉承“高壁垒+高投入产出比+首仿”的立项策略，境内销售结构均衡。2024年国内新增优质仿制药上市17个，产生销售收入产品增加至22个，形成销售收入9.28亿元（+10.12%）。公司高端仿制药扬帆出海，境外市场加速扩张。公司2024年境外收入1.66亿元（+97.12%），共计25个产品获批上市，累计13个产品在68个国家实现销售。此外公司深耕专业领域，延伸产业链价值服务。2024年公司已取得3个II类医疗器械产品上市批件，推进1个III类医疗器械项目进入临床试验阶段。公司产品管线多元布局，境外市场加速扩张。
    持续加大研发投入，大小分子创新药取得阶段性突破
    2024年公司研发投入约3.46亿元，占营收比例为31.64%。公司在研产品储备丰富，在研I类创新药14个，多项药物取得进展。I类双靶点小分子创新药HY-0002a项目持续推进I/II期研究；I类生物创新药HY-0007项目已获得临床研究批件并启动临床I期研究；I类化学创新药HY-0006项目已获得临床研究批件并启动I期临床研究；改良型新药HY-2003项目已获得临床研究批件，并完成I期临床试验首例受试者给药。公司持续加大研发投入，大小分子创新药取得阶段性突破。
    风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

公司信息更新报告：2025年Q1收入持续高增，关注近存计算发展趋势

兆易创新(603986)
    下游市场需求回暖，公司营收净利双增长
    2024年，公司实现营收73.56亿元，yoy+27.69%，归母净利润11.03亿元，yoy+584.21%；2025年Q1公司实现营收19.09亿元，yoy+17.32%，qoq+11.88%，归母净利润2.35亿元，yoy+14.57%，qoq-13.24%，毛利率为37.44%，同比小幅回落0.7pct。因下游市场回暖，客户增加备货，公司产品在消费、网通、计算等多个领域均实现收入和销量大幅增长。公司业务发展稳健，同时深度受益于AI端侧发展趋势和电车智能化发展趋势，我们上调公司2025/2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2026年将分别实现营业收入95/117/144亿元（2025/2026年前值为93/117亿元），实现归母净利润16.9/21.6/26.9亿元（2025/2026前值为15.9/20.7亿元），以4月28日市值计算，对应2025-2026年PE分别为44/35/28倍，维持“买入”评级。
    存储芯片+MCU贡献业绩底座，定制化存储打开增长空间
    （1）存储芯片方面：公司的NOR Flash继续在消费、网通、计算、汽车等领域实现较快增长，总出货容量创历史新高，2024年度公司Serial NOR Flash市占率稳居全球第二位，未来公司将在AI眼镜、AIPC、工业、汽车等领域发力。公司DRAM产品的营收及出货量实现了同比超过翻倍的增长幅度，新产品DDR48Gb在TV、工业等客户端导入情况良好；同时，公司正在推进LPDDR5的研发，LPDDR4预计在2025年下半年开始贡献收入。（2）MCU方面：由于消费国补和部分客户抢出口的拉动，2025年以来公司MCU收入增长强劲。未来公司将积极把握国产替代的机遇，抓住端侧AI发展带来的直接、间接受益机会。公司的新产品H75E集成了高性能M7内核MCU和EtherCAT，具有小体积、高算力、通信效果良好的特点。此外，G5系列产品，一颗MCU可以驱动四个电机，适用于机器人小型化的应用场景。（3）在存力瓶颈约束之下，近存计算有望成为端侧设备发展的一大趋势。公司背靠合肥长鑫，DRAM供应能力稳健，同时公司设立子公司北京青耘科技，投资包括定制化存储方案在内的创新技术领域，有望把握该趋势。
    风险提示：下游需求不及预期、原材料价格波动、产品研发不及预期。

经营现金流改善，能源电力合同增速快

中国电建(601669)
    摘要：
    事件：公司发布2024年年报和2025年1月至3月主要经营情况。
    营业收入稳健提升，经营现金流改善。2024年，公司实现营收6345.52亿元，同比增长4.05%。其中，工程承包与勘测设计营收5750.03亿元，同比增长4.42%，毛利率为10.95%，同比增加0.11pct，毛利额占比76.27%。电力投资与运营营收254.04亿元，同比增长5.95%，毛利率为44.92%，同比增加0.52pct，毛利额占比13.82%。设备制造与租赁、砂石骨料的开发销售等其他营收312.81亿元，同比减少1.71%，毛利率为26.17%，同比减少2.37pct，毛利额占比9.91%。2024年，公司境外收入906.28亿元，同比增长11.43%，占主营业务收入的比例为14.35%。公司实现归母净利润120.15亿元，同比下降7.21%；实现扣非净利润110.97亿元，同比下降5.26%。报告期公司实现经营活动现金净流量245.46亿元，同比增加22.81亿元。
    盈利能力有所下降，减值损失有所增加。2024年，公司毛利率为13.19%，同比下降0.04pct；净利率为2.5%，同比下降0.32pct。期间费用率为8.72%，同比下降0.05pct。应收账款为1259.02亿元，同比增长18.45%。公司资产负债率为78.93%，同比提高1.43pct。公司资产减值损失和信用减值损失合计90.04亿元，同比增加23.15亿元。
    2024年新签能源电力合同增速快。2024年，公司新签合同12706.91亿元，同比增长11.19%。其中海外新签合同2239.57亿元，同比增长4.08%。分行业看，公司新签能源电力合同7628.17亿元，同比增长23.68%；新签水资源与环境合同1643.74亿元，同比增长6.19%；新签基建合同2898.80亿元，同比减少13.73%；2024年，公司新增风电、太阳能光伏发电、水电装机容量分别为204.20万千瓦、404.37万千瓦、0.18万千瓦。截至2024年底，公司控股并网装机容量3,312.76万千瓦，同比增长22%。2025年1-3月，公司新签合同2993.23亿元，同比下降9.6%，水电和风电订单增速较快。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为125.56、132.85、142.44亿元，分别同比4.51%/+5.80%/+7.22%，对应P/E分别为6.60/6.24/5.82x，维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险：新签订单不及预期的风险；应收账款可收不及预期的风险。

小红笔&小金针产品高增，毛销差优化

丸美生物(603983)
    事件回顾
    公司公布24年年报及25Q1季报，24年实现收入29.7亿元，同比+33.4%，归母净利润3.4亿元，同比+31.7%，扣非归母净利润3.3亿元，同比+73.9%。25Q1实现收入8.5亿元，同比+28.0%，实现归母净利润1.4亿元，同比+22.1%，实现扣非归母净利润1.3亿元，同比+28.6%。公司业绩基本符合预期。
    事件点评
    大单品带动丸美高增长，线下加速。分品牌，24年丸美实现收入20.6亿元，同比+31.7%，恋火实现收入9.1亿元，同比+40.7%，我们判断丸美品牌在小红笔&小金针大单品带动下实现高增长，24年胜肽小红笔眼霜线上GMV为5.3亿元，同比+146%，小金针次抛线上GMV为3.5亿元，同比+96%。分渠道，24年线上收入25.4亿元，同比+35.8%，抖音天猫齐发力，线下收入4.3亿元，同比+20.8%，线下加速。25Q1分品类看，眼部/护肤/美容类收入分别为2.1亿元/3.3亿元/2.3亿元，分别同比+89%/+18%/+18%，眼部势能强劲。
    毛利率优化，非经收益波动影响净利率。24年公司毛利率同比+3.0pct至73.7%，主要系产品结构及成本管控不断优化，25Q1毛利率同比+1.4pct至76.1%，产品结构持续优化毛利率稳步优化；24年销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为55.0%/3.7%/2.5%，同比+1.2pct/-1.2pct/-0.3pct，期间费用率整体优化；此外24年投资收益率+公允价值变动收益率下降，分别同比-1.3pct/-3.2pct至0.7%/-0.0%。25Q1销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为52.2%/2.9%/1.9%，同比分别+1.9pct/-0.3pct/-0.6pct。综合公司毛销差优化，非经收益波动影响净利率波动，24年&25Q1归母净利率分别为11.5%/16.0%，同比-0.2pct/-0.8pct。
    盈利预测及投资建议
    公司主品牌大单品推广良好，毛销差稳步优化，多品牌发展卓有成效，我们预计公司25年-27年归母净利润分别为4.5亿元/5.6亿元/7.0亿元，对应PE分别为37倍/30倍/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业景气度不及预期风险；产品推广不及预期；盈利能力恶化。

公司信息更新报告：天然碱成本优势渐显，看好公司新建项目成长性

远兴能源(000683)
    天然碱成本优势渐显，看好公司新建项目成长性，维持“买入”评级2024年公司实现营业收入132.64亿元，同比+10.13%，实现扣非归母净利润20.72亿元，同比-14.17%。2024年Q4，公司实现扣非归母净利润2.80亿元，环比-52.03%。2025年Q1，公司实现扣非归母净利润3.35亿元，同比-41.10%。考虑到纯碱景气度低迷，我们下调公司2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计实现归母净利分别为17.00（-10.41）、20.80（-7.38）、21.43亿元，对应EPS分别为0.45（-0.31）、0.56（-0.22）、0.57元，当前股价对应PE分别为11.5、9.4、9.1倍。根据我们测算，公司2024年纯碱平均成本同比下降，成本优势逐步兑现，在未来存量纯碱市场中有望脱颖而出。随着阿拉善二期项目和120万吨小苏打项目建设投产，我们认为公司有望进一步打开成长空间，维持公司“买入”评级。
    2024年Q4、2025年Q1纯碱景气度持续低迷，拖累公司业绩
    根据百川盈孚数据，2024年Q4河南重碱、轻碱均价分别为1,550、1,389元/吨，环比分别-18.34%、-14.07%；银根化工重碱、轻碱均价分别为1,148、1,100元/吨，环比分别-31.49%、-36.43%。2025年Q4河南重碱、轻碱均价分别为1,447、1,360元/吨，环比分别-3.56%、-2.11%；银根化工重碱、轻碱均价分别为1,837、1,617元/吨，环比分别+4.17%、+1.05%。根据公司公告，公司2024年纯碱销量为575.26万吨，同比+123.88%。随着阿拉善天然碱项目一期持续放量，公司成本优势显现，我们测算2024年公司纯碱吨营业成本为741元/吨，同比-12.31%。
    公司二期项目进展顺利，同时拟建120万吨小苏打，看好公司成长
    截至2024年底，公司阿拉善天然碱项目二期工程累计14.06亿元，项目进度为25%，预计2025年12月建成。同时银根化工拟依托阿拉善天然碱项目生产过程中产生的二氧化碳气体及含碱母液，结合风电、光伏发电等绿电资源，规划建设碳回收综合利用120万吨小苏打项目，项目计划总投资35.60亿元，项目建成投产后，投资税前财务内部收益率为22.15%。随着公司项目建成，看好公司成长。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期、项目建设不及预期、下游需求疲弱。

远航精密点评报告：业绩高增，产业延伸布局FPCA

远航精密(833914)
    年报业绩贴近预告上限，25Q1扣非净利润同比增长81.59%：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入85,217.90万元，同比增长5.25%；实现归母净利润6,744.28万元，同比增长113.37%，贴近业绩预告上限。2025年一季度，公司实现营业收入21,617.70万元，同比增长25.77%；实现归母净利润1,636.05万元，同比增长36.71%；实现扣非净利润1,562.03万元，同比增长81.59%。
    下游需求持续增长，产品应用场景不断丰富：受益于下游新能源汽车及储能市场的快速发展，2024年公司的镍带、箔产品销量以及精密结构件的销售额均实现显著增长。2024年公司毛利率为15.83%，比上年同期提升5.41pct；净利率为7.90%，比上年同期提升4.00pct；期间费用率为8.05%。公司盈利能力的提升，一方面得益于原材料电解镍价格波动幅度相较于2023年更为平稳。2024年沪镍价格呈现区间震荡走势，主要运行区间维持在12-14万元/吨。此外，公司不断拓宽产品应用场景，扩大与战略客户的合作规模。目前，公司已经与松下、LG、珠海冠宇、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、天鹏电源、孚能科技等厂商直接合作，终端客户覆盖联想、惠普、苹果、小米、华为、vivo等消费电子厂商，TTI、格力博、泉峰控股等电动工具厂商，以及奔驰、特斯拉、比亚迪、小牛等汽车、电动二轮车厂商。
    核心竞争力突出，在建产能稳步推进：公司深耕精密镍基导体材料领域，已掌握精密镍基导体材料熔铸、轧制、分切成型和精密结构件制模、冲压、焊接、模切等各生产环节的核心技术，其镍带、箔产品在性能、生产效率及成本控制等方面具备优势。此外，公司持续优化精密加工业务的产品结构，逐步由导电连接组件、一般结构组件向高端热敏保护组件领域延伸。截至2024年，公司共拥有发明专利及实用新型专利89项，其中发明专利12项。公司目前拥有镍带、箔产能4,288吨，精密结构件产能29,219万件，募投项目“年产 8.35 亿片精密合金冲压件项目”预计将于2025年年中建成投产；“年产 2,500 吨精密镍带材料项目”预计将于2026年底建成投产，新产能的投产将显著提高公司自动化生产水平，并进一步提升公司的行业竞争力。
    产业进一步延伸，布局FPCA：2024年公司通过控股孙公司黑悟空能源将产业链进一步延伸至FPCA领域。区别于传统厂商来料加工模式，公司在材料、结构、布线方面具备自主开发设计能力，并基于一体化优势，在产品质量、快速响应等方面具备行业竞争力，已与下游头部企业开展业务合作。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.80/1.01/1.27亿元，同比分别增长18.71%/ 26.19 %/ 25.40%，对应市盈率分别为24/19/15倍。我们认为，公司深耕精密镍基导体材料行业多年，上下游的连接使得公司成为国内精密镍基导体材料行业内产业链覆盖较为完整的企业之一。公司在镍带、箔领域具备较强的竞争优势，随着公司精密结构件业务应用场景不断丰富，公司垂直一体化产业链优势有望得到进一步加强，公司的产品结构有望得到持续优化，维持“推荐”的投资评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；募投项目进展不及预期风险。

基建订单同比高增，境外业务持续扩容

中国建筑(601668)
    Q1收入业绩稳健增长，关注后续订单结转速度
    公司25Q1实现营业收入5553.42亿元，同比+1.1%，实现归母净利润150.13亿元，同比+0.6%，扣非归母净利润148.5亿元，同比+0.8%，一季度基建及制造业投资持续扩容，给公司收入及订单增长提供了有力支撑。订单层面来看，25Q1公司建筑业务新签订单12037亿元，同比+8.4%，其中工业厂房、能源工程、水利水运等领域的订单延续了24年以来的高增长态势，且海外业务收入及订单规模仍在快速放量。
    能源、市政、水务水利订单高增，境外及战新产业规模扩容
    分业务看，25Q1房建、基建、勘察设计业务分别实现收入3649、1283、23亿元，同比分别-0.2%、+0.5%、-11.3%，新签合同额分别为7799、4206、33亿元，同比分别-3.3%、+40.0%、-18.3%，房建业务中，工业厂房、保障性住房新签合同额分别为2318、427亿元，同比分别+7.5%、+43.8%。基建业务订单增长势头强劲，其中能源工程、市政工程、水务及环保分别新签1848、821、479亿元，同比分别+96.6%、+44.4%、+31.2%。地产开发业务方面，25Q1实现收入537亿元，同比+15.5%，合约销售额665亿元，同比-14.5%，销售面积251万平米，同比-4.4%。新增土储195万平方米，25Q1末土储7625万平方米。境外业务方面，25Q1新签合同674亿元，同比增长1.5倍，实现收入239亿元，同比+8.5%。此外，25Q1公司战略性新兴产业实现营业收入453亿元，同比+34.2%，占营业收入比重达8.2%。
    盈利能力小幅下滑，经营性现金流净流出同比收窄
    公司25Q1毛利率为7.85%，同比-0.24pct，其中房建、基建、地产开发、勘察设计业务毛利率分别为6.1%、8.1%、16.9%、8.7%，同比分别-0.1、-0.4、-2.3、-2.1pct。25Q1期间费用率为3.65%，同比-0.11pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.06、+0.001、-0.09、-0.07pct。综合影响下25Q1净利率为3.23%，同比-0.02pct。现金流方面，25Q1公司CFO净额为-958.52亿元，同比少流出7.43亿元，收现比同比+0.10pct至100.79%，付现比同比-0.59pct至118.10%。
    看好公司中长期投资价值，维持“买入”评级
    从中长期来看，我们认为公司作为建筑领域龙头央企，市占率有望逐步提升，我们维持此前预测，预计25-27年归母净利润为475、487、500亿元，截至4月28日收盘对应24年股息率为4.95%，建议关注公司中长期投资价值，维持“买入”评级。
    风险提示：地产投资增速不及预期，基建投资增速不及预期，订单收入转化节奏明显放缓，现金回收效果低于预期，应收账款减值风险。

系列点评十二：2025Q1业绩稳健增长 汽车整椅业务可期

上海沿浦(605128)
    事件：公司披露2025年一季报：2025Q1实现营收4.33亿元，同比-24.0%/环比-44.4%；归母净利0.33亿元，同比+2.3%/环比+14.9%；扣非归母净利0.33亿元，同比+19.8%/环比+3.6%。
    2025Q1业绩稳健增长汽车整椅业务可期。公司2025Q1营收同环比下降，但归母净利同比+2.3%/环比+14.9%，我们分析公司收入下降主要系客户销量影响，跟踪核心客户赛力斯2025Q1销量4.5万辆，同比-47.2%/环比-53.1%；利润的同比增长主要系公司持续推行精益生产化管理，不断提高生产效率。此外，公司此前已公告汽车整椅核心研发团队全面到位，高标准打造的研发实验室已正式投入使用，当前正与多家知名车企及造车新势力展开深度接洽，项目合作稳步推进，汽车整椅业务未来可期。
    公司2025Q1毛利率达19.1%，同比+6.1pct/环比+0.1pct，同比显著增长受益于持续的产品结构优化，以及精益生产和工艺改善。费用方面，2025Q1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+0.1pct/+0.6pct/+1.5pct/-0.3pct至0.1%/4.3%/4.0%/0.8%，。
    客户积极开拓从李尔系到全面覆盖主流Tier1。公司与东风李尔合作至今已10余年，2022年贡献收入约5.4亿元，占比48%；与泰极爱思系、麦格纳系、延锋系合作超过8年，近两三年加速客户拓展，进入马夸特、佛吉亚蜂巢能源科技、伟巴斯特、本特勒、天纳克、曼德电子、蜂巢传动科技等体系。2024年9月以来，公司陆续获得多个客户的多个项目定点，新增订单预计合计带来60.59亿元收入，按照5年生命周期测算，预计上述项目年化收入贡献12.12亿元，占公司2024年总收入的53.2%，占2024年汽车座椅骨架总成收入的90.6%。
    从汽车到铁路打开中长期成长空间。①铁路集装箱，公司以打包方式（即整箱采购方式）通过了金鹰重工公司（实际控制人是中国国家铁路集团有限公司）的铁路专用集装箱物料项目的招标审核，中标金额为5.87亿元，于2023年10月量产；2024年新增对北方创业、漳州中集相关业务供货，增厚公司未来业绩
    ②高铁整椅，目前已获得相关供货资质证书，正在研发实验及交样前的准备阶段。
    投资建议：公司作为汽车座椅骨架龙头，凭借性价比和快速响应能力加速抢占份额；同时公司积极拓展座椅总成业务及铁路业务，打开中长期成长空间。预计公司2025-2027年收入为31.39/40.91/51.14亿元，归母净利润为2.04/2.97/3.86亿元，对应EPS为1.44/2.09/2.72元，对应2025年4月28日41.02元/股的收盘价，PE分别为29/20/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期、汽车骨架及座椅总成业务拓展不及预期、竞争加剧、原材料价格波动风险等。

海信家电25Q1点评：央空盈利修复

海信家电(000921)
    主要观点：
    公司发布25Q1业绩报告：
    Q1：收入248.38亿元（同比+5.76%），归母净利润11.27亿元（同比+14.89%）；扣非归母净利润10.08亿元（同比+20.27%）；
    收入符合预期、利润超市场预期
    收入分析：央家空内销修复
    分区域：我们预计Q1内销基本持平/外销同比+20%+，较24Q4（内销基本持平/外销+20%+）趋势类似；
    分产品：我们预计Q1收入增速排序家空>冰洗>央空，央家空内销环比修复：
    央空：我们预计Q1同比低个位数增长（24Q4预计同比下滑中个位数），其中预计内销同比略增/外销高增，较24Q4（预计内销中高个位数下滑/外销约+35%+）内销略修复，预计家装工建领域有所增长、地产精装配套领域仍承压但占比已显著降低；
    家空：我们预计Q1同比约+15%（24Q4预计同比约+20%+）延续双位数增长，其中预计内销略增/外销+30%+，较24Q4（内销略下滑/外销+40%+）内销略修复/外销延续高增，其中我们预计外销分区域同比增速排序为中东非/东盟＞欧洲＞美洲/亚太；
    冰洗：我们预计Q1同比中高个位数增长（24Q4同比+11-12%），其中预计内销中低个位数下滑/外销双位数增长，较24Q4（内外销同比均双位数增长）内销降速主因去年同期618大促提前备货致基数较高；
    三电：我们预计Q1同比略降，延续24Q4走势。
    利润分析：央空盈利修复贡献
    毛利率：Q1为21.41%(同比+0.3pct)，其中预计内外销毛利率皆抬升，分产品来看：
    央空：我们预计毛利率同比改善贡献；
    家空：我们预计毛利率同比略降，但预计内销受益新风空调等结构改善+降本、毛利率同比正增；
    冰洗：我们预计毛利率同比略降，但预计外销改善较大，主因航运扰动减弱+墨西哥工厂承担任务更重下产能利用率爬升。
    归母净利率：Q1为4.5%（同比+0.4pct）；预计央空净利率同比约+1pct有所带动。
    投资建议：
    我们的观点：
    公司Q1央空盈利修复助力公司利润超预期，后续关注公司央空持续提效（央家空协同+海外/细分品类(旧改/工建)挖潜），以及海外新兴市场挖潜+渠道精细化。
    盈利预测：基于公司最新业绩表现，我们调整25-27年盈利预测。预计2025-2027年公司收入1019.16/1095.54/1166.58亿元（前值1028.94/1104.43/1177.77亿元），同比+9.9%/+7.5%/+6.5%，归母净利润38.92/44.36/48.90亿元（前值38.55/44.24/49.63亿元），同比+16.2%/+14.0%/+10.2%；对应PE10/9/8X，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争加剧，原材料成本波动。

公司信息更新报告：制冷剂景气单边上行趋势不变，主升行情徐徐展开

巨化股份(600160)
    2025Q1利润同比+160.64%，高增趋势或将延续，维持“买入”评级
    公司2025一季度实现营收58.00亿元，同比+6.05%；实现归母净利润8.09亿元，同比+160.64%；实现扣非归母净利润7.89亿元，同比+173.94%。业绩符合预期，我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为51.28、72.85、85.35亿元，EPS分别为1.90、2.70、3.16元，当前股价对应PE为13.4、9.4、8.0倍。我们看好公司作为制冷剂龙头对定价权的掌控，行业景气持续向上，主升行情徐徐展开，维持“买入”评级。
    2025Q1制冷剂均价大幅上涨，单边上涨趋势仍在延续
    2025Q1公司氟化工原料、制冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品、食品包装材料、石化材料、基础化工产品及其他业务营收分别为3.26、26.18、4.20、0.72、1.71、9.56、7.09亿元，分别同比+26.90%、+64.63%、+2.94%、-2.40%、-19.55%、+6.99%、+7.31%。其中，公司制冷剂2025Q1外销量为6.98万吨，同比+4.14%；均价为37,504元/吨，同比+58.08%（增长13,779元/吨），环比+27.76%（增长8,150元/吨）。据隆众资讯，4月25日，华东制冷剂大厂不同主流型号调涨。其中，R22内贸内贸报价3.7万元/吨（+500元/吨）；R32内、外贸报价均为5.05万元/吨（+2500元/吨）；R134a内、外贸报价4.8万元/吨（+2000元/吨）；R410a内、外贸报价均为4.8万元/吨（+1000元/吨）。又据氟务在线资讯，霍尼韦尔与iGas等企业近日宣布对旗下制冷剂产品实施价格调整，如霍尼韦尔将对R454B加收每磅4美元的费用（折算后约上涨6.4万人民币/吨），并对2月15日后订单额外征收42%的附加费。全球制冷剂向上趋势愈加强烈。
    我国空调排产持续增长，海外空调需求火热
    据产业在线数据，我国2025年5-7月家用空调排产+9.9%、+14.1%、+14.3%。其中内销5-7月排产较分别+15.4%、+28.8%、+36.7%。又据制冷网公众号，韩国三星电子和LG电子2025Q1家用空调销量同比分别+51%、+60%；其中3月销量同比+61%、+80%。印度市场空调需求亦非常火热，压缩机等供应紧张。
    风险提示：安全生产风险，政策变化风险，终端消费不振等。

25Q1扣非净利润同比+20%，订单充沛产业向上趋势明朗！

中天科技(600522)
    事件：
    中天科技发布24年报及25年一季报。24年实现营业收入481亿元，同比增长6.63%；实现归母净利润28.38亿元，同比下滑8.94%。25Q1，公司实现营业收入97.56亿元，同比增长18.37%，实现归母净利润6.28亿元，同比下滑1.33%，实现扣非净利润5.97亿元，同比增长20.45%。
    24年光通信及新能源业务营收&毛利率承压致业绩下滑
    公司24年归母净利润28.38亿元（YoY-8.94%），同时毛利率实现14.39%，同比下降1.83pct，主要原因为：收入端，光通信及网络业务实现收入81亿元，同比下滑11.19%。海洋系列（YoY-2.59%）和新能源（YoY-2.85%）小幅度下滑；毛利率端，光通信及网络、海洋系列以及新能源分别同比下降1.98pct/2.20pct/4.03pct。
    25Q1营收&扣非净利润快速增长
    25Q1公司整体营收及扣非利润实现约20%增长，由于去年同期有光迅科技投资收益带来的非经影响，而25年因公司已处置完光迅股权，未包含该块利润，故归母净利润25Q1基本同比持平。
    在手订单充沛，增长动能强
    截至2025年4月23日，公司能源网络领域在手订单约312亿元，其中海洋系列约134亿元，电网建设约140亿元，新能源约38亿元。海上风电方面，公司中标了包括江苏大丰项目、国华如东光氢储一体化项目等，并圆满交付了我国首个电压等级330kV海上风电项目以及完成了全球单机容量最大双转子漂浮式海上风电工程，海洋能源竞争力突出；电网方面，受益我国特高压以及电网高质量发展，同时紧抓全球电网建设稳定增长机遇快速拓展，在手订单创新高，电网业务有望持续快速增长。
    展望未来，各项业务发展动力强劲，业绩快速增长可期
    ①海上风电：公司24年披露在手订单充足，同时公司在产业布局上形成“设备+施工”两翼齐飞的局面，在区位业务上发展为以江苏为中心辐射黄海与东海，以山东、广东为两翼拓展渤海与南海的良好形势，同时积极拓展海外市场。公司先后承制了我国首个三芯110kV、220kV、330kV和单芯500kV交联聚乙烯绝缘交流海缆工程，产品能力行业领军。同时近期中标了包括帆石二、三山岛在内的海风项目，在500kV高电压等级项目取得了非常有意义的突破。
    ②电力板块：公司持续受益于国内特高压及电网高质量发展，同时在国际市场持续开拓。公司在电网建设领域不断创新，24年内公司在电网建设领域共有6项新产品、新技术通过中国电力企业联合会评估鉴定，其中5项产品达到国际领先水平，1项产品达到国际先进水平。
    ③新能源：公司十年深耕，如东项目带来明显光伏业务增量，储能领域在手订单持续增厚，竞争实力突出，有望持续高增长。随着后续硅料、碳酸锂等上游原材料价格的下降，以及双碳战略的持续推进，我们认为公司新能源业务有望迎来高速发展机遇。
    ④光通信：光通信有望保持平稳，公司竞争力强。公司光纤光缆市场份额领先。光模块领域，公司完成400G QSFP-DD封装DR4+硅光模块和400G FR4光模块研发试产，且已开始逐步向关键客户批量发货，800G硅光模块研发工作有序推进，同时下一代NPO、CPO和液冷光模块等技术领域研发工作也已经开展。
    盈利预测与投资建议：考虑到24年度利润有所承压及毛利率同比下滑情况，但同时在手订单充沛赋能未来发展，我们调整公司25-26年归母净利润为39/49亿元（前值为44/55亿元），预计27年归母净利润为60亿元，对应25-27年PE估值为12/10/8倍，维持“买入”评级
    风险提示：海风行业开工进展低于预期，光通信行业景气度低于预期，原材料价格波动的风险，行业竞争影响盈利能力等

Q1营收稳健，产能爬坡影响盈利

华利集团(300979)
    公司于2025年4月28日公布2025年一季报，25Q1实现营收53.53亿元，同增12.34%。归母净利润7.62亿元，同降3.25%，扣非净利润7.51亿元，同降3.35%。整体来看一季度订单稳健，利润率短期受新工厂爬坡影响，业绩符合预期。
    经营分析
    量价齐增驱动成长，新工厂如期投产。25Q1公司销售运动鞋0.49亿双，同比增长8.24%，ASP增长单位数，量价齐增驱动订单增长，其中新客户订单量同比显著增长，Q4公司与Adidas开始合作，并于2024年9月开始量产出货。产能方面为匹配快速增长的订单需求，公司在越南、印尼、中国等地的新工厂加速了建设和投产节奏，继2024年上半年和下半年各投产2家成品鞋工厂之后，2025年第一季度2家成品鞋工厂已经投产。
    毛利率受新工厂爬坡影响，期待公司盈利水平逐步恢复。25Q1公司毛利率为22.90%，同比下降5.47pct，新工厂仍处于效率爬坡阶段，对公司整体的毛利率造成一定的影响。公司未来将通过优化培训机制、加快推进智能化生产设备和生产管理系统部署等措施助力新工厂的运营效率提升。25Q1销售及管理费用率稳健优化，净利率为14.26%，同比下降2.30pct，随着未来新投工厂逐步提效，盈利水平有望稳健恢复。
    关税不改公司稳健经营趋势，看好阿迪等客户放量驱动公司成长。公司受关税影响较小。1）公司东南亚工厂采用来料加工模式，且2024年越南工厂原材料本地采购比例已超过50%。2）鞋类制造工厂利润较薄，共担关税概率较低，且东南亚制造成本优势较大，鞋服制造回流美国有难度。3）公司产能集中在越南和柬埔寨，4月10日川普宣布对越南、柬埔寨等地加征关税实施推迟90天，公司由于产能优势受影响相对行业更小。从增长的角度，公司主要依赖阿迪、昂跑等新客户贡献增量，目前新客户增长势头良好，公司订单有望受益。我们认为公司拓客能力突出，在耐克等大客户增速放缓背景下公司仍然有望依靠阿迪等新客户实现快速增长。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司客户结构优秀，且公司控费能力突出，在工厂爬坡完成后业绩预计逐步恢复，我们预计2025-2027年公司实现净利润归母净利润44.23/50.74/57.92亿元，对应PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    人民币汇率波动；海外需求走弱；所得税率提升。

成本仍有下降空间，资本运作缓解资金压力

华统股份(002840)
    事件：
    公司发布2024年年报，实现营业收入90.92亿元，同比增长5.98%；归母净利为0.73亿元，同比扭亏。公司出栏完成年度目标，但因成本下降幅度不及预期，公司业绩略低于预期。
    出栏增长，成本稳步下降且仍有空间
    24年公司生猪养殖业务抵消前实现收入47.49亿，同比增长19.13%，达成了成本控制和出栏增长的双重目标。受益于猪价回暖，24年公司生猪销售均价为16.61元/公斤，同比增长10.46%。公司出栏生猪255.82万头，同比增长11.10%，其中仔猪20.76万头，同比下降27.93%。公司推进高性能种群更替，加强精细化管理、提升养殖效率、降低死淘率等，公司养殖成本稳步下降。我们预计公司24年生猪成本为16元/公斤左右，Q1-Q4分别为16.5元/公斤、16.1元/公斤、15.7元/公斤及15.3元/公斤，逐季稳步下降。但相较于行业一梯队，公司养殖成本仍有较大下降空间。
    定增方案获批，有利于缓解资金压力。25年2月4日，公司定增方案获得证监会批复。方案将募集不超过16亿资金，用于新建猪场项目及偿还银行贷款等。随着生猪价格下降以及公司连续高速扩张，近年来公司资金压力渐显。24年年末，公司资产负债率为72.36%，较23年下降2.32个百分点。本次定增将有助于近一步缓解资金压力，维持公司较快的扩张速度。
    盈利预测及投资评级
    公司地处猪价相对较高的浙江，具有天然的优势。同时随着公司养殖效率的进一步提升，公司养殖成本将进一步下降。我们预计公司2025-2027年EPS分别为：0.40元、0.67元和1.52元。公司成长潜力大，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、产能释放不及预期风险。

成本优势显著，生猪出栏持续高增

神农集团(605296)
    摘要：
    事件：公司发布2024年年度报告&25年一季度报告。24年公司营收55.84亿元，同比+43.51%，其中饲料加工、畜牧养殖、屠宰及食品加工分别贡献2.92亿元、37.98亿元、14.73亿元，同比-41.31%、+81.34%、+19.6%；归母净利润为6.87亿元，同比扭亏为盈（23年同期-4.01亿元）；扣非后归母净利润为6.97亿元，同比扭亏为盈（23年同期-3.97亿元）。其中24Q4公司营收15.07亿元，同比+47.44%；归母净利润2.07亿元，同比扭亏为盈（23Q4为-1.84亿元）。25Q1公司营收14.72亿元，同比+35.97%；归母净利润2.29亿元，同比扭亏为盈（24Q1为-0.04亿元）。
    公司收入实现高增，盈利能力显著提升。公司盈利能力提升主要源于原料价格下跌、生猪出栏量及销售价格均实现增长，叠加产能利用率提升及生产管理效率提高等因素。24年公司综合毛利率20.79%，同比+16.54pct；期间费用率为7.95%，同比-1.7pct。25Q1公司综合毛利率22.9%，同比+16.9pct；期间费用率为6.89%，同比-2.3pct。
    24年公司生猪量价齐升，25年出栏目标320-350万头。24年公司销售生猪共计227.15万头，同比+49.4%，其中对外销售193.44万头，对内销售33.71万头；实现收入37.98亿元，同比+81.53%；估算销售均价为16.16元/kg，同比+12.71%；毛利率为23.42%，同比+20.81pct。24年末公司生猪存栏133.04万头，同比+27.57%。25Q1公司销售生猪86.04万头，同比+73.15%；销售收入13.08亿元，同比+61.68%。公司生猪养殖业务主要分布在云南、广西、广东三省，未来公司将继续夯实云南战区生产基础，并强化两广区域的产能发展和成本控制能力。成本方面，受益于出栏量的增长、产能利用率和管理效能的提升，25年2月公司完全成本为12.4元/kg，相比于24年12月下降约0.8元/kg（其中饲料成本下降约0.4元/kg，仔猪成本下降约0.2元/kg）。公司成本方差较小，广西地区成本会比云南低。25年公司完全成本目标是13元/kg以内。产能方面，截至25年1月底，公司能繁母猪存栏约12.3万头，预计25年底该规模可达16万头。基于母猪存栏扩张节奏以及25年云南和广西区域在建产能全部投产，25年公司生猪年出栏目标或将达到320-350万头（同比+41%至+54%），并力争于2027年实现出栏生猪500万头以上的目标。
    24年公司生猪屠宰量略降，持续提升自宰比例。24年公司屠宰及食品加工业务实现收入14.73亿元，同比+19.6%；毛利率为13.84%，同比+9.94pct。该板块定位为持续提升产品规模和市占率，为未来提升利润空间打好基础。屠宰方面，24年公司屠宰生猪共计171.27万头，同比-3%；白条猪肉外销3.63万吨，同比+4.31%。公司在保障屠宰量稳步提升的同时，持续提升自宰比例。食品深加工方面，云南澄江神农食品有限公司年产24000吨食品深加工项目于23年4月投产，产销量逐月稳步增长，23年已实现云南省B端流通渠道全覆盖，C端渠道正加快布局中。该业务板块经营状况持续改善，随着肉类分割品等业务量提升也能对该板块业绩改善提供很强支撑。
    投资建议：公司聚焦生猪产业链，形成集饲料加工和销售、生猪养殖和销售、生猪屠宰、生鲜猪肉食品销售等业务为一体的完整产业链。受益于养殖成本行业领先并持续优化，叠加公司生猪出栏量保持高增，公司业绩或可改善。我们预计2025-2026年EPS分别为1.28元、1.33元；对应PE为22倍、21倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：生猪及猪肉价格波动的风险；主要原材料价格波动的风险；动物疫病的风险；自然灾害的风险；食品安全的风险；政策风险等。

共创草坪：2025Q1业绩增长优秀，全球产能布局深化

共创草坪(605099)
    事件：2025年4月27日，共创草坪发布2024年年报与2025年一季报。2024年公司实现营收29.52亿元（+19.92%），归母净利润5.11亿元（+18.56%），扣非归母净利润5.05亿元（+20.63%）。2024Q4营收6.93亿元（+27.08%），归母净利润1.18亿元（+48.94%），扣非归母净利润1.17亿元（+51.59%）。2025Q1营收7.93亿元（+15.27%），归母净利润1.56亿元（+28.73%），扣非归母净利润1.55亿元（+31.98%）。公司拟以4.02亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利6.40元（含税），共计2.57亿元，分红率50.28%。
    2024年休闲草、铺装业务及其他类收入快速增长，外销表现更佳。1）分产品看，2024年公司休闲草/运动草/铺装业务及其他收入分别为20.52/5.94/2.88亿元，分别同比+22.43/+6.38/+37.18%。其中，铺装与其他收入高增主系仿真植物、草丝增长所致；休闲草双位数增长主系欧美地区拉动，外贸业务团队重点区域精细化运营，新客户不断拓展，全球市场份额持续提升；运动草稳健增长主系国内带动（+6.69%）。2）分地区看，2024年境外/境内收入分别26.16/3.19亿元，分别同比+21.02/+12.48%，均实现较快增长，外销表现更优。
    2025Q1毛、净利率双升，费用端优化，整体运营提效。1）毛利率：2024Q4/2025Q1毛利率分别为29.50/32.55%，分别同比-1.23/+2.07pct，2025Q1明显改善。2）净利率：2024Q4/2025Q1净利率分别为16.98/19.67%，分别同比+2.49/2.06pct，盈利能力持续提升。3）费用端：2024Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为6.44/3.95/3.68/-4.07%，分别同比+0.38/-1.13/+0.20/-3.49pct；2025Q1费用率分别为4.50/3.30/2.32/-0.72%，分别同比-0.29/-0.79/-0.44/+1.35pct，管理费用率持续优化，整体运营效率有所提升。
    产能布局加码，期待越南与墨西哥新产能释放。2024Q2越南生产基地三期项目开工建设，处于设备安装阶段，预计竣工投产后年产人造草坪4,000万平方米。墨西哥生产基地已办妥土地产权证书，尚未开工建设，预计投产后实现年产人造草坪1,600万平方米。公司产能建设积极拓展，预计生产基地建设项目全面后产后，年度总产能达到17,200万平方米。
    投资建议：行业端，发展中国家对运动场地投入加大叠加发达国家存量更新带动运动草增长；产品性能升级与节水、低维护成本优势拉动休闲草渗透率持续提升，全球人造草坪前景广阔。公司端，休闲草与运动草内外销齐头并进，全球产能与业务布局不断深入，技术与生产共筑底层优势，提质增效成果明显，收入业绩有望持续提升。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为6.00/7.03/8.12亿元，对应EPS分别为1.49/1.75/2.02元，当前股价对应PE分别为12.73/10.86/9.40倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、需求增速放缓、宏观经济波动、汇率波动、新技术与新产品研发风险等。

国际支撑增长，国内需求逐步复苏

迈瑞医疗(300760)
    业绩简述
    2025年4月28日，公司发布2024年年度报告，2024年全年公司实现收入367.26亿元，同比+5.14%；归母净利润116.68亿元，同比+0.74%；扣非归母净利润114.42亿元，同比+0.07%。
    公司同时发布2025年一季度报告，25Q1公司实现收入82.37亿元，同比-12.12%；实现归母净利润26.29亿元，同比-16.81%；实现扣非归母净利润25.31亿元，同比-16.68%。
    经营分析
    国际业务支撑公司增长，高端产品持续突破。2024年国内市场因地方财政资金紧张、医疗专项债发行规模减少，以及医疗设备更新项目使得常规招标延误等因素，公司国内业务同比下降5.10%。但得益于公司海外高端客户群的持续突破、本地化平台能力建设的逐步完善，国际业务增长21.28%，占整体收入比重提升至约45%。分业务来看，生命信息与支持业务实现收入135.57亿元，同比-11.11%，其中微创外科业务同比增长超过30%。体外诊断业务实现收入137.65亿元，同比+10.82%，国际体外诊断业务同比增长超过30%。仪器装机速度维持较高水平，MT8000全实验室智能化流水线全年装机近190套，化学发光仪器装机达1800台，其中近六成为高速机。医学影像业务实现收入74.98亿元，同比+6.60%，超高端超声系统Resona A20上市首年实现超4亿元收入，公司国内超声市占率首次超过30%，进一步巩固了市占率第一的行业地位。
    一季度国内市场需求环比恢复，未来有望迎来拐点。公司一季度国际业务同比增长不到5%，但考虑到去年同期业务基数高，国际业务综合过去两年的复合增速仍然超过了15%，占比提升至约47%。从国内市场来看，2024年12月份以来医疗设备的月度招标数据呈现持续复苏态势，虽然一季度国内业务同比下降超过20%，但环比去年四季度增长了50%以上。随着一季度以来医疗设备更新项目逐步启动，医疗设备的月度招标数据今年呈现出持续改善的趋势，国内业务有望在今年三季度迎来重大拐点。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为134.05、155.65、180.62亿元，同比+15%、+16%、+16%，现价对应PE为19、17、14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    并购整合不及预期风险；汇率波动风险；研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险；集采降价超预期风险等。

业绩符合预期，彰显龙头韧性

赛轮轮胎(601058)
    事件
    2025年4月28日公司发布了2024年报和2025年1季报，2024年全年营业总收入318亿元，同比增加22.4%；归母净利润40.6亿元，同比增长31.4%。2025年1季度营业总收入84亿元，同比增长15.3%，环比增长2.9%；归母净利润10.4亿元，同比增长0.47%，环比增长26.8%。
    经营分析
    轮胎产销量规模快速增长，成本压力下经营业绩仍然稳健。2024年公司轮胎产量为7481万条，同比增长27.6%；轮胎销量为7216万条，同比增长29.3%。2025年1季度公司轮胎产量为1988万条，销量为1937万条，销量同比增长16.84%，实现收入同比增长16.37%；受产品结构变化等因素影响，轮胎销售均价同比下降0.4%，环比下降2.35%；成本方面1季度公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比增长4.51%，环比下降7.94%。在原料成本压力和海外关税风险等多重负面影响下，公司仍然维持了较好的业绩表现。
    坚持全球化战略，海外墨西哥和印尼基地稳步推进。过去几年海外多个国家和地区对中国生产的多种轮胎产品加征关税、进行反倾销调查或者提高准入门槛以限制中国轮胎出口。为更有效的应对国际贸易壁垒，公司坚持全球化战略，目前已在青岛、潍坊、东营、沈阳及越南、柬埔寨建有轮胎生产基地，并正在建设墨西哥、印尼等生产基地。印尼基地规划了300万条半钢胎、60万条全钢胎和3.7万吨非公路轮胎，墨西哥基地规划了600万条半钢胎，目前两大基地均在建设中，预计今年能够完工投产，完善公司全球化布局的同时也将推动公司业绩增长。
    盈利预测、估值与评级
    公司为国内轮胎龙头企业，随着海外在建产能陆续投放和“液体黄金”轮胎对公司品牌力的增强，看好公司全球市占率进一步提升。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为44.94亿元、49.48亿元、53.3亿元，对应PE估值分别为8.83/8.02/7.45倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原料价格大幅波动；新产能释放低于预期；国际贸易摩擦；“液体黄金”轮胎推广不及预期；海运价格大幅波动；汇率大幅波动等

业绩持续快速增长，在手订单充沛有望受益深海科技推动

亨通光电(600487)
    事件：
    亨通光电发布24年报及25年一季报。24年实现营业收入600亿元，同比增长25.96%；实现归母净利润27.7亿元，同比增长28.57%。25Q1，公司实现营业收入133亿元，同比增长12.58%，实现归母净利润5.57亿元，同比增长8.52%，实现扣非净利润5.46亿元，同比增长32.67%
    24年归母净利润逐季维持30%左右增速：
    公司24年Q1-Q4每个季度均实现归母利润接近30%增长，业绩兑现强。24Q4来看，公司实现营业收入175.9亿元，同比增长40.45%，实现归母净利润4.54亿元，同比增长29.82%。
    分业务来看，光通信业务实现收入65.6亿元（YoY-10.95%），智能电网实现221.8亿元（YoY+14.68%），海洋能源与通信实现收入57.4亿元（YoY+69.6%），工业与新能源智能实现收入67.7亿元（YoY+18.11%）。海洋能源与通信业务高速增长，电力与工业新能源智能稳健增长。
    25Q1公司实现营收同比增长12.58%，扣非净利润实现同比增长32.67%，公司主营业务盈利水平持续提升。
    毛利率主要受光通信板块短期压力
    公司24年实现毛利率13.21%，同比下降2.1pct，主要是受光通信业务毛利率下降（同比减少3.77pct）拖累。海洋板块业务呈现毛利率提升趋势，实现毛利率33.53%，同比增加1.91pct。25Q1公司实现毛利率13.62%，季度环比有所改善。
    海洋在手订单充沛，受益深海科技有望持续快速增长
    截至2025年一季报，公司拥有海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单金额约180亿元。公司在海风板块是国内头部厂商，去年在海南、山东、广东等地斩获订单，同时海外持续成功中标欧洲、东南亚、南亚、东亚、中东、中北美洲等项目。2025年，受益于海南、江苏等项目有望持续推动，公司海洋业务有望延续高增。
    同时，海洋通信领域，子公司亨通华海在全球范围内拥有领先市场地位，是全球前四具备成熟的跨洋洲际海底光缆通信网络综合解决方案能力和万公里级超长距海底光缆系统项目交付经验的唯一中国企业，截至2025年一季报，该业务相关在手订单金额约80亿元。受益于深海科技推动，以及全球数据互联对于跨洋海光缆需求的带动，有望持续快速增长。
    海外非美地区全面布局
    海外部分，公司较早布局海外市场，拥有多案例经验，国际知名度不断增强。借“一带一路”东风，业务版图不断扩张，先后并购印尼PT Voksel、南非Aberdare、西班牙Cablescom、葡萄牙Alcobre等当地知名企业；已在西班牙、葡萄牙、德国等地设立12家海外产业基地，承接了一百多个工程项目；业务覆盖150多个国家和地区，包括近乎东南亚每个国家，在多国拥有成功项目经验，能够提供优质电力传输产品服务、高质量建设及运维一体化解决方案，是出海领域的头部厂商，海外项目持续突破值得期待。
    盈利预测与投资评级：
    我们预计公司25-26年归母净利润为35/43亿元，预计公司27年归母净利润为51.5亿元，对应25-27年PE估值分别为11/9/7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险、项目推进节奏不及预期的风险、光通信需求不及预期的风险等

内容投入加大致短期承压，会员业务保持良性增长

芒果超媒(300413)
    业绩简评
    4月25日，公司发布24年报及25年一季报，4Q24收入38.0亿元，同比-14.2%，归母净利润-0.8亿元，同比转亏，扣非归母4.2亿元，同比+417.6%；1Q25收入29.0亿元，同比-12.8%，归母净利润3.8亿元，同比-19.8%，扣非归母3.0亿元，同比-35.0%。
    经营分析
    会员业务良性增长；广告业务企稳，但增长仍有压力。1）会员：24年收入51.5亿/yoy+19.3%，创新高，年末有效会员规模7331万/yoy+10.2%，增长主要系持续稳定输出优质内容，以《歌手2024》《再见爱人4》为代表的爆款综艺和以《小巷人家》《与凤行》为代表的热门剧集拉动，同时公司创新会员权益体系，稳步提升ARPPU。在《大侦探·拾光季》等综艺、《国色芳华》《五福临门》等剧集的拉动下，Q1保持良性增长。2）广告收入企稳，24年广告收入34.4亿/yoy-2.7%，降幅较上半年收窄1.2pcts，预计经济增速放缓背景下，品牌广告预算收窄，影响出品内容。
    运营商业务短期承压，24年小芒GMV再创新高，传统购物板块收缩。1）运营商业务短期承压，24年收入7.5亿/yoy-46.0%，主要系配合落实电视行业治理工作，围绕“收费包”“单点付费内容”等电视大屏线管服务全面优化。2）内容电商：24年收入2.6亿/yoy-7.9%，其中基于IP商业变现闭环的小芒电商完成A1轮融资，GMV161亿，4年复合增长率125%；快乐购顺应市场需求转型银发赛道，Q1传统电视购物收缩，也是导致Q1收入下滑的因素之一。
    内容投入加大，Q1净利润短期承压。24年扣非净利率11.7%，同比-0.09pcts，基本持平。1Q25扣非归母净利润同比-35.0%，主要系公司加大头部影视剧内容、生态布局及技术应用等方面的投入，Q1芒果TV电视剧投入金额同比+12%，1Q25扣非净利率10.5%，同比-3.59pcts，下滑主要系毛利率-2.2pcts（预计系内容投入加大），销售费率同比+2.8pcts。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年归母净利润为17.96/20.84/23.00亿元，对应PE为26.7/23.0/20.9X，维持“买入”评级。
    风险提示
    内容表现不及预期；广告主需求修复不及预期风险；用户增长不及预期；核心团队离职风险；内容监管风险。

毛利率超预期，关注设备业绩释放

杭氧股份(002430)
    业绩简评
    4月28日，公司发布25年一季报，25Q1公司实现收入35.6亿元，同比+7.9%，归母净利润2.3亿元，同比+10.8%。
    经营分析
    业绩超预期，主要源于毛利率回升。根据公司25年一季报，公司25Q1毛利率21.5%，同比+1.6pct，或由海外设备收入确认以及气体项目爬坡、固定成本摊薄所致。
    看好公司空分设备业绩释放。根据公司24年年报，公司2024年空分设备毛利率29.9%，依然维持在非常高的水平，盈利能力稳健。根据石油和化工采供资讯，2025年4月8日，新疆山能化工有限公司准东五彩湾80万吨/年煤制烯烃项目空分技术、工艺包及成套设备专项招标中标候选人公示，第一中标候选人为公司。据我们测算，未来五年平均每年新增现代煤化工产能对应的空分设备需求不少于187万Nm3/h，即2018-2024年平均水平的2.0倍，2022年公司在国内空分设备市占率为43.2%，居第一。看好公司空分设备业务受益于国内现代煤化工扩产。
    盈利预测、估值与评级
    预测25/26/27年公司实现归母净利润10.0/12.6/15.4亿元，同比+8.3%/+26.5%/+21.9%，对应当前PE为19/15/12x，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动；原材料价格波动；项目进展不及预期。

1Q25转盈，《诛仙世界》贡献良好

完美世界(002624)
    业绩简评
    4月25日，公司发布24年报及25年一季报，24年收入55.7亿元，同比-28.5%，归母净亏损12.9亿元，同比转亏；1Q25收入20.2亿元，同比+52.2%，归母净利润3.0亿元，扣非净利润1.6亿元，均同比转盈。2024年度公司拟现金分红0.23元/股。
    经营分析
    收入：1Q25《诛仙世界端游》确收，影游均高速增长。1）1Q25游戏收入14.2亿/同比+10.4%，主要系重点端游产品《诛仙世界》24年12月上线，Q1确认收入带来增量，电竞产品《DOTA2》《CS》依托赛事，收入同增，但前述增量被手游流水下滑部分抵消；影视收入6.0亿/同比+1616.3%，主要系Q1播出多部影视作品并确认收入。2）24年游戏收入51.8亿/同降22.3%，预计主要系部分在营游戏流水下滑，上线新品收入贡献有限；24年影视业务收入3.5亿/同降66.2%，预计主要系播映项目数量较少、发行价较低。
    盈利：1Q25同环比由亏转盈。1）1Q25归母净利率14.9%，扣非净利润1.6亿元，占收入比8.07%，同、环比+20.0、+65.8pcts，其中，游戏净利2.92亿，同比转盈，主要系《诛仙世界》端游Q1确收并产生利润；影视净利0.26亿，同比转盈。此外，Q1毛利率同比-14.65pcts，主要系毛利率较低的影视业务收入占比提升，管理费率同比-12.25pcts，预计主要系公司人才梯队大规模调整结束；Q1非经主要系出售乘风工作室产生1.60亿的收益。2）24年游戏净亏损7.2亿，同比转亏，主要系预期收益不佳的在研项目关停并人员优化；部分上新游戏表现不及预期；部分被投游戏企业亏损等因素影响。影视净亏损4.0亿，同比转亏，主要系部分播出项目发行价不及预期，部分投资影视企业亏损等因素影响。
    25年轻装上阵，关注端游《诛仙世界》运营情况及《异环》等储备进展。1）前期的项目、人才梳理正面影响已于Q1体现，公司现已轻装上阵，《诛仙世界》端游后续有望继续贡献业绩；同时公司稳步推进《诛仙2》《异环》《代号Z》等的研发，并以小规模、轻量级投入探索新发力点。2）影视：将严控项目投资风险，结合市场变化缩减整体投入规模，并加大短剧赛道布局。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司25-27年归母净利分别为7.0/12.9/15.7亿元，对应PE为34/18/15X，维持“买入”评级。
    风险提示
    游戏及影视产品上线、上线后表现不及预期风险；版号发放不及预期风险；监管风险。

公司信息更新报告：Q1业绩有所增长，新车密集上市销量增长可期

长安汽车(000625)
    12.18 Q1业绩同比有所增长，汇兑收益增加带动期间费用率明显改善
    公司发布2025年一季报，实现营收341.61亿元，同比-7.73%；归母净利润13.531,207.54亿元，同比+16.81%，主要系汇兑收益增加所致。Q1毛利率环比下降2.3pct，主1,006.16要受促销力度加大导致单车均价环比下降叠加Q1确认的降本额度不高影响。我99.14们小幅下调公司2025-2027年业绩预测，预计2025-2027年归母净利润分别为82.6186.37(-0.53)/106.80(-3.09)/128.57(-5.97)亿元，当前股价对应的PE分别为62.8914.0/11.3/9.4倍，但鉴于公司三大新能源品牌新车周期强势开启、智能化领域自研与拥抱华为并举、海外市场持续开拓，看好公司长期发展，维持“买入”评级。
    Q1三大新能源品牌销量同比均有增长，环比下降影响单车均价及投资收益公司Q1总销量70.52万辆，同比+1.9%，其中三大新能源品牌阿维塔/深蓝/启源销量同比分别增长80.5%/68.2%/8.5%，传统序列引力销量同比小幅下降8.0%。环比来看，Q3深蓝品牌销量环比减少32.7%，导致单车均价环比下降2.37万元，毛利率环比下降2.3pct；阿维塔销量环比减少43.6%，导致公司Q1投资收益环比减少51.7%；引力序列在促销及产品迭代等的推动下，Q1销量环比增长3.0%。
    新车密集上市销量增长可期，“香格里拉+北斗天枢+海纳百川”计划同步推进公司深入推进“香格里拉+北斗天枢+海纳百川”三大计划。电动化方面，公司大力发展三大新能源品牌，2025年迎来重要新产品周期：(1)深蓝S09搭载超级增程+华为乾崑智能，预售价23.99万元起，年底还将有一系列重磅新品推出并冲击4-5万的月销目标；(2)阿维塔06上市2天大定突破12536台；(3)启源Q07正式上市。智能化方面，公司成功入股引望，除华为领先的智能化技术赋能外，还将享受引望盈利后的投资收益，同时自研方案持续推进、积极跟进智驾平权，此外还前瞻布局飞行汽车、人形机器人等领域。全球化方面，公司2025年将加快海外产品布局，计划推出深蓝S05等全球化产品，在东南亚/欧洲/中东非/中南美等高速增长区域导入12款产品，海外市场销量目标达100万辆。同时，公司注重海外本土化供应，首个海外新能源整车基地泰国工厂将于5月正式投产。风险提示：新能源汽车销量及华为合作不及预期、海外市场开拓不及预期等。

环保&电站工程承压影响短期业绩，氢能实现订单突破

华光环能(600475)
    环保&电站工程承压影响短期业绩，氢能实现订单突破
    4月28日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024全年公司实现营业收入91.13亿元，同比-13.31%；实现归母净利润7.04亿元，同比-4.98%；2025年一季度营业收入19.65亿元，同比-32.25；实现归母净利润1.29亿元，同比-30.77%。
    业绩短期下滑，主要受到工程业务承压和Q1季节性因素影响。公司2024电站运营、环保运营板块业绩稳健增长，营收分别+15.6%、+8.11%，装备制造收入也有所回暖，环保、节能高效发电设备营收分别+21.1%、+18.74%。公司2024年业绩下滑主要受到电站工程、市政环保工程及服务的影响——其中，电站工程服务营收-70.1%，主因光伏组件价格波动剧烈、新能源消纳和项目收益不确定性增加、市场竞争激烈等；而市场环保工程服务营收下滑（-37.6%）主因板块业务逐步向较高毛利业务转型、减少部分低毛利业务，因而毛利率同比上行6.06pct。公司1Q25业绩下滑除锅炉产品出货季节性波动因素外，也同样受到电站工程及市政工程业务收缩的影响。
    碱性电解水制氢设备实现订单突破，火改产品运行试验。2024年，公司完成首期500MW规模的制氢设备智能化生产基地，同时签订了上海联风2×100Nm3/h订单，并中标目前全球最大体量的绿色氢氨醇一体化项目——中能建松原氢能产业园项目中部分制氢设备及系统，在实际落地应用方面实现突破。央国企牵头绿氢示范项目陆续落地，共约170万吨项目已开工，对于设备企业而言，项目经验现阶段是关键。公司在具备项目背书以及与江苏省特检院、中能建氢能源公司、中石化广州工程公司等建立了战略合作关系的背景下，后续有望持续获取规模化订单。火改产品方面，公司灵活性低氮高效燃煤锅炉技术及产品完成试验调试，截至年底，项目已实现锅炉20%低负荷稳定运行，负荷0-110%灵活可调，NOx排放较改造前下降40%，并且公司已与山东、陕西等地意向客户深度沟通接洽并完成了项目报价，后续将实现市场规模化应用。
    公司作为环保能源领域头部企业，积极切入布局火电灵活性改造和电解水制氢设备领域，我们预计公司25-27年分别实现归母净利润8.0/9.5/11.2亿元，EPS分别为0.83/0.99/1.17元，公司股票现价对应PE估值分别为10.7/9.0/7.6倍，维持“买入”评级。

公司信息更新报告：Q4业绩超预期，导电炭黑国产替代或加速

黑猫股份(002068)
    2024年Q4业绩超预期，导电炭黑国产替代或加速，维持“买入”评级根据公司年报，2024年公司实现营业收入101.32亿元，同比+7.20%；实现归母净利润2,513.47万元，同比大幅扭亏。对应Q4单季度，公司实现归母净利润8,013.47万元，环比大幅扭亏，同比+294.16%。2025年Q1，公司实现归母净利润-3551.81万元，同、环比转亏。我们下调公司2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计分别实现归母净利2.85（-0.02）、3.75（-0.38）、4.92亿元，对应EPS分别为0.39（-0.00）、0.51（-0.05）、0.67元，当前股价对应PE分别为29.1、22.1、16.9倍。随着中美贸易冲突加剧，或加速下游电池厂对进口导电炭黑国产化替代趋势，公司导电炭黑业务或充分受益，维持公司“买入”评级。
    煤焦油价格波动致炭黑价差波动较大，公司季度业绩先涨后跌
    根据Wind、百川盈孚数据及我们测算，2024年Q4，煤焦油市场均价为3,575元/吨，环比-8.71%；炭黑的平均价格为7,874元/吨，环比-5.68%；炭黑平均价差为2,512元/吨，环比大幅扩大1.52%，助力公司Q4归母净利润超预期。2025年Q1，煤焦油市场均价为3,675元/吨，环比+2.80%；炭黑的平均价格为7,582元/吨，环比-3.71%，炭黑平均价差为2,070元/吨，环比大幅缩窄17.62%，同比-10.36%。2025年Q1本就为炭黑的传统淡季，同时受美国贸易政策不确定影响，春节后终端订单锐减，炭黑库存亦大幅累积，同时炭黑价差同环比下跌，量价齐跌致公司Q1业绩同环比转亏。
    中美贸易冲突加剧，或加剧导电炭黑国产化替代趋势
    根据光明网报道，经国务院批准，自2025年4月12日起，调整对原产于美国的进口商品加征关税措施，对原产于美国的进口商品加征关税税率提高至125%。当前国内销售有产自美国的锂电用导电炭黑，随着中美贸易冲突升温，下游电池厂或加快引进国产化厂家保障供应链安全，公司拥有超导电炭黑产能2万吨，未来有望充分受益于导电炭黑国产化替代趋势加快。
    风险提示：项目建设进度不及预期、产品价格大幅下跌、宏观经济下行等。

道明光学2024年报及2025年一季报点评：反光材料龙头地位稳固，新材料业务蓄势待发

道明光学(002632)
    事件：道明光学近期发布2024年报及2025年一季报，公司2024年实现营业收入14.41亿元，同比增长8.96%；归母净利润1.70亿元，同比增长8.44%。公司拟每10股派现1.3元（含税）。公司2025年一季度实现归母净利润5145.07万元，同比增长13.28%。
    点评：
    核心业务反光材料营收创新高。公司2024年实现营业收入14.41亿元，同比增长8.96%；归母净利润1.70亿元，同比增长8.44%。其中，Q4单季度实现营业收入4.13亿元，同比增长17.32%；归母净利润0.26亿元，同比增长13.4%。公司传统主业反光材料板块2024年销量同比增长25%，营收占比提高到74.27%，国内车牌膜市占率提升至35%。公司微棱镜反光膜技术打破3M垄断，产品性能媲美国外同类产品，已应用于京新高速、杭州亚运会等重大项目。在中东、南美等海外市场实现突破。另外，公司完成道钉用反光片、微棱镜型车牌膜等项目研发，推动产品向高附加值升级。公司2024年新材料业务收入1.40亿元，同比增长8.36%。
    反光材料国产替代有望加速，新材料赛道蓄势待发。公司在国内行车安全领域市占率约40%，打破了3M垄断格局。同时，公司还是道路安全领域唯一突破高速公路冷静技术的本土企业。近期3M在欧洲、美国的产能受限，有望推动公司加速对3M产品的替代。同时，公司越南基地反光膜产线满产后，海外营收占比将进一步提高；年产2000万平方米微棱镜型反光膜项目预计2025年投产，高端产品替代加速。公司孵化的新材料产品有望逐步放量，AI算力升级催生高功率散热需求，石墨烯膜热导率优势或成破局关键，目前公司的石墨烯散热膜已经进入红魔10系列、努比亚折叠屏手机等旗舰机型供应链，超厚石墨烯膜（≥300μm）及相变复合材料完成开发。公司光学膜业务2024年亏损收窄，车载偏光反射膜在江淮汽车完成小批量验证，2025年有望放量。
    投资建议：
    道明光学是国内反光材料的龙头企业，已经形成了以反光材料为主、微纳光学显示材料及电子功能材料为两翼的产业格局，有望依靠反光材料的国产替代和新材料的持续放量持续增长，预计2025-2027年EPS为0.33/0.37/0.4元，给予“买入”评级。
    风险提示：
    宏观经济不及预期；行业竞争加剧；不可抗力风险。

Q1收入略有下滑，利润增速稳健

诺思格(301333)
    事件：
    4月28日，公司发布2025年一季报，2025年第一季度公司实现营业收入1.73亿元，同比下降2.53%，归母净利润为0.26亿元，同比增长13.12%，扣非后归母净利润为0.20亿元，同比增长23.26%。
    点评：
    Q1收入略有下滑，利润增速稳健。单季度来看，2025Q1实现营业收入1.73亿元，同比下降2.53%，归母净利润为0.26亿元，同比增长13.12%，收入端略有下滑，主要和行业短期承压有关，利润端实现稳健增长，和公司不断降本增效有关。此外，我们判断：1）公司SMO业务保持稳健增长，2）数统业务基本持平，3）临床、检测等业务有所下滑。
    费用率不断优化，利润率基本企稳。2025Q1，公司费用率不断优化，其中管理费用率为11.58%，较去年同期减少4.06个百分点；销售费用率为1.88%，较去年同期减少0.08个百分点；研发费用率为8.37%，较去年同期增加0.40个百分点；财务费用率为-0.64%，较去年同期增加0.19个百分点。此外，公司利润率基本企稳，毛利率为36.53%，较去年同期减少1.31个百分点，净利率为15.28%，较去年同期增加1.99个百分点。
    持续布局海外业务，政策利好行业发展。2025Q1，公司持续布局海外业务，分别在香港、澳大利亚新设立子公司，不断加快出海步伐。此外，随着医保丙类目录、商保以及创新药全产业链支持细则等政策出台，创新药定价及支付或将得到明显改善，本土临床CRO行业有望复苏，公司或将再次迎来快速发展机遇。
    盈利预测与投资建议：我们预计2025年-2027年公司营收为7.77/8.51/9.66亿元，同比增长4.42%/9.53%/13.47%；归母净利为1.47/1.61/1.81亿元，同比增长4.58%/9.72%/12.46%，对应PE为30/27/24倍，持续给予“买入”评级。
    风险提示：新签订单不及预期、人才流失的风险、订单价格下降、汇率波动等风险。

2024年年报&2025年一季报公司点评：精细管理驱动双增，东数西算赋能成长

数据港(603881)
    数据港发布2024年年报和2025年一季度报告。2025年4月25日，公司发布2024年年报和2025年一季度报告。2024年实现营收17.21亿元，同比增长11.57%；归母净利润1.32亿元，同比增长7.49%；扣非净利润1.28亿元，同比增长27.81%。1Q25实现营收3.95亿元，同比增长3.57%；归母净利润0.44亿元，同比上涨23.22%；扣非净利润0.40亿元，同比增加26.50%。2024年销售/管理/研发费用率为0.25%/4.34%/5.09%，同比变化+0.09pct/-0.12pct/+0.31pct，2024年销售费率增加主要由于公司积极拓展业务并开拓销售渠道，销售开支增加所致。1Q25销售/管理/研发费用率为0.23%/3.14%/5.45%，同比变化+0.04pct/+0.13pct/+0.43pct。
    毛利率稳步改善，在手订单充足，财务费用率明显改善。2024年/1Q25公司综合毛利率为31.00%/29.19%，分别与上期相比提升2.02pct/1.99pct。我们认为主要由于国内AI应用拉动基建侧整体需求上行，行业端整体需求向好，另一方面我们认为系公司IDC机柜上架率提升带动毛利率整体上行。从资产负债维度，公司1Q25存货约2.31亿元，较24年末持平，合同负债约1.76亿元，较24年末微增，同时在建工程3.08亿元，较24年末增加0.06亿元，我们认为主要为期中国联通（怀来）大数据创新产业园项目建设及订单需求增加所致。公司1Q25财务费用率较上年同期显著改善，我们认为由于公司进一步优化债务结构与拓宽融资渠道，发行超短期融资券及中期票据，财务费用率下降明显。
    持续聚焦主业，完善风控体系，护航企业稳健前行。公司主要业务包括IDC业务、IDC解决方案业务、云服务销售业务三大类。2024年，公司实现了客户超大型定制化数据中心及公司批发型数据中心的交付和建设，北至乌兰察布、张北，南至广东深圳、河源，在“东数西算”的京津冀、长三角、粤港澳大湾区的枢纽节点上共建设运营35个数据中心，截至2024年12月31日运营总电力容量371MW，折算成容量5kw/个标准机柜约74200个。1Q25公司廊坊项目已中标互联网客户订单，目前正在履行签约流程。公司引入第三方咨询机构，依据国资监管及上市公司内控标准，结合行业实践案例，深入剖析管理短板，发布业财融合平台1.0版本，全面梳理了公司各业务环节可能存在的风险点和管理漏洞。目前，公司制度汇编已完成报批流程，并在内部管理平台发布。
    投资建议：随着云计算、大数据、物联网等新兴应用及技术的蓬勃发展，以数据中心为代表的“新基建”建设进程明显加快，我们看好下游客户业务需求增长带来的公司业绩提升，预计25年~27年公司营收分别为18.9/20.7/22.6亿元，归母净利润1.5/1.6/1.8亿元，对应4月28日收盘价P/E分别为126x/114x/105x，维持“推荐”评级。
    风险提示：客户集中度较高的风险、市场竞争加剧风险、产业政策变化风险。

向智慧睡眠进阶

喜临门(603008)
    公司发布2024年报及2025年一季报
    25Q1公司收入17.30亿元，同比-1.76%，归母净利润0.71亿元，同比-4.02%，扣非归母净利润0.6亿元，同比-19.31%；
    24Q4公司收入27.53亿元，同比+5.51%，归母净利润-0.53亿元，扣非归母净利润-0.73亿元；
    24年公司收入87.29亿元，同比+0.59%，归母净利润3.22亿元，同比-24.84%，扣非归母净利润2.93亿元，同比-22.33%。
    24年公司毛利率33.67%，同减0.7pct；归母净利率3.7%，同减1.2pct。公司通过战略聚焦与系统性能力建设，在复杂环境中实现稳步发展，24年收入保持正增；利润或受到品牌推广费用及网销费用增加影响。
    床垫稳步成长，向智慧睡眠赛道进阶
    分产品，24年床垫收入52.7亿元，同比+5.05%，销量536.6万件，同比+6.19%，单价982.08元，同比+1.67%，毛利率38.40%，同比+0.12pct；软床及配套收入24.4亿元，同比-8.39%，销量110.83万件，同比+0.78%，单价2199.87元，同比-6.24%，毛利率29.32%，同比-1.13pct；
    沙发收入7.2亿元，同比-6.55%，销量22.23万件，同比+41.04%，单价3235.65元，同比-27.04%，毛利率18.75%，同比-6.82pct；
    公司深耕睡眠赛道，持续提升产品竞争力和门店形象，收入稳步提升，实现床垫营收增长；软床及配套产品营收下降，主要系公司国内代工业务中该类产品减少所致；沙发营收下降主要系M&D沙发销量不达预期所致。
    24年11月公司高端AI睡眠品牌“aise宝褓”正式开启线上线下同步销售。25年3月，公司与清华大学共建的“智慧睡眠技术联合研究中心”揭牌，将产品体系从“AI助眠”升级至更具人文关怀的“AI陪伴”模式，有望推动公司从“产品交付”向“健康睡眠解决方案”进阶。
    零售业务变革，大宗及线上增长稳健
    分渠道，24年经销收入32.1亿元，毛利率45.41%，同比+0.29pct，截至24年末喜临门专卖店数量5065家，较上年末-98家；M&D专卖店数量453家，较上年末-37家。
    大宗业务收入3.4亿元，同比+10.06%，毛利率15.68%，同比+0.58pct；线上收入19.8亿元，同比+9.88%，毛利率44.61%，同比+0.26pct
    24年公司零售业务经历考核变革期，渠道运营更加良性，国际业务与酒店类业务呈现较好增长态势。目前公司构建了覆盖线上线下的立体化营销网络，展现出强大的渠道掌控力与品牌渗透力，线下形成高密度终端网络，同时通过精准运营优化门店效能；线上则通过全平台电商覆盖、直播矩阵及社交媒体内容生态，实现流量高效转化；此外发力跨境电商推动自主品牌出海，实现全球化发展。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司床垫业务增长稳健，智能睡眠技术优势巩固高端市场竞争力，根据25Q1业绩情况，考虑当前经营环境，我们调整盈利预测，我们预计25-27年公司归母净利润分别为4.2/5.0/5.6亿元（25-26年前值分别为5.7/6.6亿元），对应PE分别为14X/12X/11X。
    风险提示：市场竞争加剧风险，市场需求波动风险，国际贸易摩擦风险，

首季降本增效成果显著，全年量升本降有望演绎

潞安环能(601699)
    事件：2025年4月28日，潞安环能发布2024年年报和2025年一季报，2024年全年，公司实现营业收入358.50亿元，同比下降16.89%，实现归母净利润24.50亿元，同比下降69.08%；扣非后净利润23.84亿元，同比下降69.78%。经营活动现金流量净额90.63亿元，同比上涨2.38%；基本每股收益0.82元/股，同比下降69.06%。资产负债率为40.24%，较2023全年下降2.80pct。
    2024年第四季度，公司单季度营业收入92.02亿元，同比下降9.11%，环比上涨2.3%；单季度归母净利润-3.49亿元，同比下降153.49%，环比下降161.01%；单季度扣非后净利润-4.36亿元，同比下降167.45%，环比下降176.33%。
    2025年第一季度，公司单季度营业收入69.68亿元，同比下降19.53%，环比下降24.28%；单季度归母净利润6.57亿元，同比下降48.95%，环比下降288.46%；单季度扣非后净利润6.72亿元，同比下降47.68%，环比上涨254.01%。
    点评：
    一季度成本显著改善，年内有望受益于量增本减。受山西省煤矿“三超”整治及安监力度加强等因素的影响，2024年公司原煤产量5728万吨，同比下降312万吨（-5.17%）。公司商品煤销量5216万吨，同比下降284万吨（-5.16%）；分季度情况看，2024年一二季度为全年产销量低点，三四季度有所恢复，2024年第四季度，公司原煤产量1481万吨，同比下降97万吨（-6.15%），环比基本持平；公司商品煤销量1409万吨，同比下降50万吨（-3.43%），环比增长57万吨（+4.22%）。2025年开年以来，公司煤炭产销量同比有所恢复，但仍处于较低水平，2025年第一季度，公司原煤产量1357万吨，同比增长33万吨（+2.49%），环比下降124万吨（-8.37%）；公司商品煤销量1187万吨，同比微增，环比下降222万吨（-15.76%）。受煤炭市场价格下降及产量下滑影响，2024年公司煤炭业务本增价减，全年吨煤售价为646元/吨，同比下降11.27%；吨煤成本为391元/吨，同比增长12.63%。2025年开年以来，公司吨煤售价继续下移，一季度吨煤售价543元/吨，较2024年全年继续下降约100元/吨；成本有较大改善，一季度吨煤成本为340元/吨，低于2024年全年的391元/吨与2024年一季度的378元/吨。
    公司战略上持续扩张资源，补充现有矿井可采年限短板。公司坚持发展为纲，加快资源扩充、项目建设、技术改造、并购重组、产业延伸、产品升级，推动煤焦产业规模壮大、产业素质提升、产品结构优化，整体提高发展后劲实力。按照“能争尽争、应拿尽拿”原则，突出抓好上马、西营等整装资源和五阳、后堡等扩区资源市场化竞买工作，适时择机推动控股股东煤炭资产注入工作。2024年8月，公司公告终以121.26亿元人民币竞得山西省襄垣县上马区块煤炭探矿权，煤炭资源量81957.5万吨，该笔交易尚需与山西省自然资源厅签订《成交确认书》。未来在建、拟建矿井的陆续投产以及新资源的开发，有利于提升公司核心服务功能和核心竞争力优势，也有利于公司未来可持续稳健发展。
    公司分红比例仍处于较高水平，分红绝对额有所下降。2024年，公司现金分红占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比率为50%，现金分红金额12.26亿元，截至4月28日市值，股息率约为3.7%。截至2025年一季报，公司货币资金114亿元，带息负债41亿元，有息债务现金覆盖率达277%，体现了公司优异的资产质量及稳健的经营理念。
    盈利预测与投资评级：我们认为潞安环能作为国内喷吹煤行业龙头，煤炭资产优、有息债务现金覆盖率高，叠加产能内生外延增长和高比例现金分红，企业稳健经营的同时又具有高增长潜力。我们预计公司2025-2027年归母净利润为18.55亿、24.44亿、27.37亿，EPS分别0.62/0.82/0.91元/股；截至4月28日收盘价对应2025-2027年PE分别为17.82/13.52/12.08倍；我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。
    风险因素：国内宏观经济增长不及预期；安全生产风险；产量出现波动的风险。

2025年一季度业绩点评：核心利润稳定，资产重组推进

新奥股份(600803)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季度报告，2025年一季度公司实现营业收入337.29亿元，同比减少1.4%；归母净利润9.76亿元，同比减少9.64%；扣非归母净利润9.89亿元，同比增长9.89%；核心利润10.83亿元，同比增加0.1%。
    零售气气量稳增，平台交易气气量稳定，智家&泛能业务经营数据良好。2025年一季度公司核心利润10.83亿元，同比+0.1%，符合我们预期。分业务来看：1）天然气业务：2025年Q1，零售/批发/平台交易气量分别+0.3%/+34.5%/-1.4%至72.58/20.90/11.96亿方。工商业零售气量同比+0.1%至52.29亿方，居民零售气量同比+1.1%至19.69亿方；平台交易气海外气量+31.8%至5.01亿方，国内气量-16.7%至6.94亿方。2）工程建造与安装：2025年Q1居民接驳户数同比-16.3%。3）基础设施运营：2025年Q1舟山接收站共接卸55.17万吨，同增28.6%。4）泛能业务：2025年Q1，实现100.39亿kWh的泛能销售量，同增9.9%；投运项目367个，在建项目73个，在建项目支撑业务发展。5）智家业务：2025年Q1，智家存量交易客户客单价由去年同期300.3元/户增加16.0%至348.4元/户；增量用户渗透率49.8%、存量用户渗透率3.7%，仍有拓展空间。
    私有化新奥能源并赴港上市，EPS有望增厚&一体化优势凸显；2026-2028维持高分红：2025/3/26，新奥股份（A）、新奥能源（H）发布重组方案公告。新奥股份（当前持股新奥能源34.28%股权）将对新奥能源进行私有化，并在港股上市；交易完成后新奥能源将退市并成为新奥股份的全资子公司，本次交易对价599.24亿港元，其中股份支付415.72亿港元，现金支付183.52亿港元；新奥能源计划股东每股股份可获得2.9427股新奥股份发行的H股股份及24.50港元现金付款。首次公告后，公司已完成上交所预案问询回复、国家市场监督管理总局反垄断局商谈、重组报告书披露，并积极推进交易后续各项程序。以2024年归母净利润进行测算，私有化完成后新奥股份每股基本收益将从1.46元增加7%至1.56元。2024-2025年，基本现金分红叠加特别分红后，每股现金分红（含税）分别不低于1.03/1.14元；2026-2028年，每年现金分红比例不少于当年归母核心利润的50%，分红比例保持较高水平；对应2025股息率为5.7%（估值日2025/4/28）。
    盈利预测与投资评级：顺价持续推进，零售气价差有望修复；直销气气量稳定，价差或高位回落。我们维持2025-2027年归母净利润预测51.47/58.96/68.44亿元，同比+14.56%/+14.54%/+16.08%，EPS1.66/1.90/2.21元，对应PE12.1/10.6/9.1倍（估值日期2025/4/28），维持“买入”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期、安全经营风险，汇率波动

公司信息更新报告：贸易摩擦下短期业绩承压，收购SGM品牌矩阵扩张

浩洋股份(300833)
    贸易摩擦下短期业绩承压，收购SGM品牌矩阵扩张，维持“买入”评级公司2024年实现营业收入12.1亿元（同比-7.1%，下同），归母净利润3.0亿元（-17.6%），扣非归母净利润2.8亿元（-18.7%）。单季度看，公司2025Q1实现营业收入2.9亿元（-8.0%），归母净利润0.5亿元（-47.0%），扣非归母净利润0.5亿元（-48.2%）。考虑到2025年中美贸易摩擦持续，加征关税下公司盈利能力或受影响，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为2.93/3.52/4.17亿元（2025-2026年原值分别为5.04/6.27亿元），对应EPS为2.32/2.78/3.30元，当前股价对应PE为13.7/11.4/9.7倍，下游演出行业景气度仍处高位，公司产品迭代持续，品牌矩阵扩张，维持“买入”评级。
    盈利能力：费用投放加速净利率承压，研发费用提升保持产品领先行业
    公司2024年毛利率为50.4%（+0.4pct），期间费用率为20.9%（+5.0pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为9.2%/8.4%/7.1%/-3.8%，同比分别+1.5/+1.6/+2.7/-0.8pct，期间费用率增长主系公司2024H2收购丹麦SGM公司产生一次性费用、新产能投产员工数量增加、研发费用提升所致。综合影响下2024年销售净利率为25.2%（-3.1pct），扣非净利率为23.5%（-3.3pct）。单季度看，公司2025Q1公司毛利率49.4%（-3.3pct）；期间费用率为26.1%（+10.8pct）。综合影响下，公司销售净利率为18.6%（-13.6pct），扣非净利率为17.4%（-13.5%）。
    下游演出行业景气度仍处高位，收购丹麦SGM公司品牌矩阵进一步扩张（1）全球演出行业景气度仍处于高位，海外方面根据Live Nation数据，2024年Live Nation演唱会场次达5.4万场，接待观众人数达1.51亿人；国内方面，2024年全国营业性演出（不含娱乐场所演出）场次48.8万场（+11%）；票房收入579.5亿元（+15%）；观众人数1.76亿人次（+3%），我们看好2025全年全球演出行业维持高景气度。（2）收购丹麦SGM品牌矩阵扩张，2024H2公司收购丹麦SGM公司资产，并在丹麦和美国分别成立全资子公司，完善海外组织管理体系，强化国际销售渠道建设，夯实海外市场团队的营销和组织能力，目前公司已经拥有“TERBLY”、“AYRTON”、SGM三大自主品牌，品牌声量持续提升。
    风险提示：海外市场需求不及预期、产能爬坡不及预期、地缘政治风险。

公司信息更新报告：业绩持续高增，AIoT SoC龙头完善平台化布局

瑞芯微(603893)
    2024年业绩大幅增长，2025Q1毛利率创历史新高，维持“买入”评级
    公司2024年实现营业收入31.36亿元，同比增长46.94%，创历史以来新高；实现净利润5.95亿元，同比增长341.01%。以RK3588，RK356X，RV11系列为代表的各AIoT算力平台快速增长，驱动公司业绩高增长。单季度来看，公司2025年Q1实现营业收入8.85亿元，同比增长62.95%；同时不断优化产品结构，毛利率提升至40.95%，创历史新高；公司实现净利润2.09亿元，同比增长209.65%。随着公司不断推出芯片，3688及AI协处理器等高价质量芯片逐步上量，我们上调公司2025/2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年分别实现营业收入42/55/70亿元（2025/2026年前值为42/54亿元），实现归母净利润9.1/12.0/15.3亿元（2025/2026前值为8.6/11.9亿元），以2025年4月28日收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为73/56/44倍，维持“买入”评级。
    持续研发投入，不断完善AIoT SoC平台化布局
    2024年公司研发费用5.69亿元，连续十余年保持研发投入占营收比重20%左右。报告期内，公司顺利推出RK3576、RK2118、RV1103B、RK3506及周边芯片等多款新产品，并持续推进协处理器等在研项目进展、迭代核心技术IP。2024年研发并推出RK3576、RV1103B等多款新产品，AIoT平台布局基本形成，在各条产品线形成更为完整的产品序列、协同增长。
    随着端侧的AIoT快速发展，提升汽车电子、机器人等领域市场份额
    以Deepseek为代表的国内AI大模型技术开源化，为边缘、端侧的AIoT快速发展带来全新机遇。（1）汽车电子：智能座舱RK3588M已量产车型十余款，超二十余款定点项目同步推进；车载AI音频处理器平台RK2118M在2024年获得超过20个定点项目；（2）机器人：公司持续多年深耕机器人领域，RK3588等已应用在国内多家知名机器人客户的产品中，并持续开拓市场。
    风险提示：贸易冲突加剧；新品进展不及预期；端侧AI发展不及预期等。

公司简评报告：核心技术升级推动业绩增长，布局国际化与先进封装

快克智能(603203)
    投资要点
    事件：2024年公司实现营业收入9.45亿元，同比+19.24%；归母净利润2.12亿元，同比+11.10%。业绩基本符合预期。2024年公司拟向股东每10股派发现金红利6.5元（含税）。2025Q1公司营业收入为2.50亿元，同比+11.16%；归母净利润为6636万元，同比+10.95%
    受益于2024年消费电子复苏，“焊检合璧”支持收入稳健表现，持续推进新业务。依托智能穿戴事业部，公司可为智能手机、智能穿戴、AR/VR等提供精密焊接、AOI专机和精密自动化装配线。据IDC，2024年全球智能手机出货量同比+6.4%，在历经两年下滑后实现修复。AI技术应用、形态创新等推动消费电子产品迭代。公司把握行业机遇，与A客户、小米、华勤技术等深化合作。AOI设备方面，2024年公司研发实现突破，成为大客户首批全检设备供应商；同时开发3D SPI设备，完善产品矩阵。此外，公司持续拓展精密焊接设备的应用方向：在新能源汽车电子领域，选择波峰焊订单显著增长；在机器人电子元件领域，公司为汇川技术、三花智控等提供焊接、点胶、检测设备及自动化成套解决方案。2024年公司精密焊接设备、机器视觉制程设备收入分别同比增长32.25%/37.00%。
    国际化战略初见成效。2024年公司出口业务收入同比+29.06%，收入占比提升至18.21%公司顺应电子产业链全球化趋势，着力提升海外直销和服务能力，进一步完善越南、新加坡、美国、印度、墨西哥等国服务网络。公司已在越南设立子公司，为大客户提供研发、制造、售后的全链条服务。海外客户开拓方面，2024年公司为莫仕提供高速连接器精密组装设备，进入英伟达供应链体系；汽车电子领域，获得欧洲汽车电子Tier1自动化产线订单
    盈利能力稳健，经营性现金流向好。得益于毛利率较高的出口业务占比提升，2024年公司主营业务（专用设备制造业）毛利率同比+1.27pct至48.65%。公司研发费用率同比提升至14.05%，为半导体设备等新技术储备提供支持。财务费用增长，主要系利息收入减少所致。2025Q1，公司销售毛利率和销售净利率为49.40%/26.21%，同比保持稳健。据2025年一季报，公司资产负债率为27.25%，货币资金及交易性金融资产在总资产中占比为37.07%。2025Q1公司经营活动产生的现金流量净额为0.78亿元，同比+34.55%。
    期待半导体板块研发进展。2024年公司固晶键合封装设备收入同比+9.04%至2611万元。经过多元化团队近年研发，公司可提供功率半导体及SiC模块封装解决方案等产品。其中“微纳金属烧结工艺及设备”被江苏省工信厅认定为关键核心技术（装备）攻关项目。随着SiC器件在新能源车上的渗透率提升，或有望带动对银烧结设备的需求。公司在银烧结模具的交付时间上具备优势，已与英飞凌、博世、汇川技术等合作。此外，高速高精固晶机QTC1000获客户认可，形成批量订单。先进封装领域，公司重点开展面向AI大算力芯片TCB热压键合关键技术的研究。TCB设备将有望在今年内完成样机研发并提供打样服务。
    投资建议：公司深耕精密焊接技术多年，行业优势突出。同时，视觉检测、半导体封装设备等业务亦有望稳步成长。考虑到头部消费电子厂商的产品节奏，我们调整2025-2026年归母净利润预测（前值为2.91/3.67亿元），同时引入2027年预测，预计公司2025-2027年归母净利润为2.46//2.99/3.67亿元，预计EPS为0.99/1.20/1.47元，对应PE为23X/19X/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、技术升级与开发风险、宏观及贸易环境变动风险、资产减值与信用减值风险。

AI+控制大发展，全球产能新引擎

和而泰(002402)
    核心观点
    事件：近日，公司发布2024全年及2025Q1财报。公司全年实现营收96.59亿元/+28.66%，归母净利润3.64亿元/+9.91%；从2025Q1单季来看，收入达25.85亿元/+30.44%；归母净利润达1.69亿元/+75.41%。
    基本盘订单稳定提升，汽车电子创收边际改善，持续开拓业绩新增量。公司是智能控制器解决方案供应商，25Q1控制器业务收入同比增27.06%，公司整体毛利率显著改善，同比提升2.69pct。报告期内业绩提升主要系公司提升市场份额、加大客户开拓力度、提高产品覆盖面，客户订单增加及新客户、新项目增加。分板块来看，家用电器业务作为公司业务的基本盘，全年收入达到60.94亿元/+33.08%，海外大客户需求订单稳定提升，优势产品线持续突破，技术优势转化为市占率提升，有力支撑业务拓展预计在智能化加速趋势下将持续稳健增长。电动工具及工业自动化业务全年营收10.08亿元/+24.26%，深度绑定TTI、HILTI等核心客户，切入BMS业务平台，获得关键客户新电机产品平台订单。25Q1电动工具整体规模扩大、产能利用率提升，该板块通过全球化产业布局，打造低成本、敏捷型的供应链体系，有望随全球电动工具市场升级持续放量。汽车电子业务板块作为战略增长业务，2024年实现收入8.16亿元/+47.97%，覆盖蔚来、红旗等车厂客户，技术领先。除Tier1客户订单交付高速增长，规模持续扩大外，公司自研产品线订单迅速起量，ODM项目数量过半。汽车电子在整车行业驱动下，技术将不断发展迭代，有望保持较快增长态势。智能产品业务板块作为公司开拓的新赛道，智能产品行业在科技革新与政策导向的双重共振下迎来快速发展契机。2024年实现收入12.20亿元/+26.29%，聚焦智能家居等领域进行多维度布局，智能化产品应用场景不断拓展，新产品加速涌现；相关技术的持续爆发，终端产品智能化升级换代加速，下游需求持续高涨。2025Q1通过“硬件+AI算法+数据服务”模式，拓展产品边界，未来增长潜力值得关注。
    物联网整体板块复苏加速，智能化趋势显著，聚焦高端市场开拓全球客户。随着AI生态的不断完善，更多物联网商业化落地可期，各类设备或终端对通讯和算力的抬升，智能化、联网化、个性化发展趋势进一步强化。海外布局方面，公司出海战略稳健实施，在全球化战略布局的规划下，目前公司在越南、罗马尼亚、意大利、墨西哥等地均有生产制造基地，海外收入占比近70%。公司通过海外生产基地的协同布局，必要情况下可快速实现订单转移与属地化生产，有效规避区域性贸易风险，并针对贸易政策引起的间接成本上升，与合作客户建立动态协商机制，通过技术方案优化、订单结构调整等方式分摊风险。未来，公司将深化全球运营中心建设，强化区域市场快速响应能力，并通过技术壁垒构建长期成本优势，确保贸易环境波动下的业务韧性。此外，子公司铖昌科技打造卫星互联网大赛道，中长期空间广阔充满机遇，助力业绩边际改善。
    投资建议：公司持续开拓增量板块，下游AI应用有望持续赋能业务拓展。公司有望在全球化大背景下持续受益，市场份额有望进一步提升。公司基本盘经营稳健推进高质量发展，利润增速突出，经营质量持续改善。结合公司最新业绩情况，给予公司2025年-2027年归母净利润预测值为7.08亿元、9.19亿元、12.01亿元，对应EPS为0.77元、0.99元、1.30元，对应PE为25.10倍、19.33倍、14.79倍，考虑公司未来的发展空间边际改善，中长期向好，上调评级，给予“推荐”评级
    风险提示：国内外贸易政策和技术摩擦不确定性的风险；原材料价格波动及供给风险；全球客户拓展不及预期的风险。

费用优化及投资收益增加，归母净利润同比改善

招商公路(001965)
    投资要点：
    事件：招商公路发布2025年第一季度报告，实现收入约28.03亿元，同比-7.24%，归母净利润约13.29亿元，同比+2.74%；每股收益为0.1893元/股。
    得益于成本管控及费用节降，公司归母净利润小幅改善。2025年一季度公司毛利率为36.46%，同比+0.80pct，公司持续推进降本增效工作，一季度成本为17.81亿元，同比-8.39%，一季度实现投资收益11.77亿元，同比+4.57%。费用率方面，公司持续推进费用率节降，一季度期间费用率为20.34%，同比-1.87pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/5.4%/1.0%/12.8%，同比+0.1pct/+0.4pct/持平/-2.3pct。受益于成本优化与费用节降，叠加投资收益增加，公司一季度实现归母净利润13.29亿元，同比+2.74%。
    延续外延式扩张策略，积极推进改扩建项目。2025年公司将积极推进改扩建工程；京津塘高速改扩建项目正在稳步开展中，甬台温高速南段改扩建已完成内部立项，桂兴全兴改扩建、招商中铁德商高速改扩建的前期工程在稳步推进中；积极跟进参股企业改扩建投资，完成广靖锡澄改扩建项目增资工作，完成乍嘉苏高速、诸永高速改扩建相关协议签署。
    盈利预测与评级：公司作为国内公路运营板块龙头，持续强化路产规模，业绩增长稳健。我们预计2025-2027年归母净利润分别为57.4/61.9/67.0亿元，对应PE分别为15.5/14.4/13.3x，维持“买入”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）公司建设投资不及预期。

2024年年报&2025年一季报点评：营收稳健增长，利润略有承压

贝泰妮(300957)
    事件：贝泰妮发布2024年年度报告。24年公司实现营收57.36亿元，同比+3.87%；归母净利润5.03亿元，同比-33.53%；扣非归母净利润2.4亿元，同比-61.12%。24Q4公司实现营收17.18亿元，同比-17.82%；归母净利润0.88亿元，同比-50.29%；扣非归母净利润-1.01亿元。25Q1公司实现营收9.49亿元，同比-13.51%；归母净利润2.83亿元，同比-83.97%；扣非归母净利润2.09亿元，同比-86.44%。
    薇诺娜为公司核心收入来源，薇诺娜宝贝与瑷科缦增长迅速。24年公司实现营收57.36亿元，同比+3.87%。分品牌看：1）薇诺娜，实现营收49.09亿元，同比-5.45%。2）薇诺娜宝贝，实现营收2.01亿元，同比+34.03%。3）瑷科缦，实现营收0.60亿元，同比+65.59%。
    24年毛利率为73.74%，销售及管理费用上涨，归母净利率同比-4.93pct为8.77%。1）毛利率方面，24年公司毛利率实现73.74%，同比-0.16pct；24Q4公司毛利率实现73.77%，同比+4.01pct；25Q1公司毛利率实现77.47%，同比+5.39pct。2）费用率方面，24年公司销售/管理/研发费用率分别为49.97%/8.94%/5.15%，同比变化+2.71pct/+1.46pct/-0.27pct，其中销售费用变动主要系公司宣传费用、线上渠道费用以及人员费用增加所致，管理费用变动主要系公司管理用途长期资产折旧摊销成本、人员费用以及新产品质量管理相关支出增加所致；24Q4公司销售/管理/研发费用率分别为49.84%/10.08%/5.55%，同比变化+1.76pct/+2pct/-0.04pct；25Q1公司销售/管理/研发费用率分别为56.04%/12.44%/6.10%，同比变化9.30pct/+5.54pct/+3.13pct。3）净利率方面，24年公司归母净利率实现8.77%，同比-4.93pct；扣非归母净利率实现4.19%，同比-7pct。24Q4公司归母净利率实现5.14%，同比-3.36pct。25Q1公司归母净利率实现2.99%，同比-13.13pct；扣非归母净利率实现2.21%，同比-11.87pct。
    主品牌拓展市场版图，多品牌布局有望打造长期发展竞争优势。24年公司主品牌“薇诺娜”正式发布2.0战略，品牌围绕“敏感肌PLUS”打造的三大核心大单品“薇诺娜舒敏保湿特护霜”、“薇诺娜修白瓶”、“薇诺娜清透防晒乳”，“薇诺娜宝贝”的核心大单品舒润霜和防晒乳持续发力，新品温和防晒喷雾和舒润护肤油表现亮眼。此外，公司布局抗衰领域品牌“瑷科缦”和祛痘领域品牌“贝芙汀”在差异化赛道实现突破，多品牌的业务布局有望给公司带来长期发展动能。
    投资建议：公司主品牌持续优化，多品牌矩阵陆续成型，我们预计25-27年公司归母净利润为7.0/8.6/10.6亿元，同比增速+39.2%/+22.2%/+23.7%，当前股价对应25-27年PE分别为24x、20x、16x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、产品推广不及预期的风险。

2024年年报及2025年一季报点评：25Q1利润增长亮眼，多品牌多品类战略持续推进

珀莱雅(603605)
    事件：珀莱雅发布2024年年报及2025年一季报。24年，公司实现营收107.78亿元，yoy+21.04%；归母净利润15.52亿元，yoy+30.00%；扣非归母净利15.22亿元，yoy+29.60%。25Q1，公司实现营收23.59亿元，yoy+8.13%；归母净利润3.90亿元，yoy+28.87%；扣非归母净利3.79亿元，yoy+29.76%。
    珀莱雅主品牌发力美白赛道，修复线源力系列亦值得期待。分品牌来看：1）主品牌珀莱雅：24年实现营收85.81亿元，yoy+19.55%。公司发力布局美白赛道，24年，全新美白产品线“光学系列”上线，首款单品“光学瓶”精华携专研独家成分“光学335”上市（美白特证版），官方定价269元/30ml；25年4月推出「美白特证版」双抗精华，官方定价239元/30ml。24年2月源力面霜2.0升级，首次应用全球独家创新成分“XVII型重组胶原蛋白”，进一步巩固品牌在基底膜修护抗初老领域的专业性和科技力。2）彩棠：24年实现营收11.91亿元，同比+19.04%，彩棠品牌在面部彩妆大单品持续发力基础上积极拓展底妆品类；3）其他自有品牌：①OR：定位“亚洲头皮健康养护专家”，24年营收3.68亿元，同比+71.14%，大单品“OR蓬松洗发水2.0”升级，借助平台IP&明星进行曝光破圈，持续提升市场渗透率，双11活动期间在天猫洗发水类目排名第7、蓬松洗发水类目排名第2。②悦芙媞：定位“油皮护肤专家”，24年实现营收3.32亿元，同比+9.41%。③原色波塔：持续深化品牌“眼部彩妆专家”心智，24年实现营收1.14亿元，同比+138.36%。④其他品牌：24年实现营收1.80亿元，同比+23.18%，
    费用结构优化，盈利能力持续增强。1）毛利率方面，24年/24Q4/25Q1，公司毛利率为71.39%/73.80%/72.78%，同比+1.46/+5.65/+2.67pct，主要系运费率下降。2）费用率方面，24年/24Q4/25Q1，公司销售费用率为47.88%/50.61%/45.63%，同比+3.27/+4.08/-1.21pct，主要系形象宣传推广费增加；管理费用率为3.39%/2.44%/4.22%，同比-1.72/-2.18/-0.24pct，主要系股份支付费用减少；研发费用率为1.95%/1.78%/1.83%，同比+0.00/+0.56/-0.32pct。3）净利率方面，24年/24Q4/25Q1，公司归母净利率分别为14.40%/14.50%/16.54%，同比+0.99/+2.25/+2.66pct；扣非归母净利率分别为14.12%/14.44%/16.06%，同比+0.93/+2.18/+2.68pct。
    投资建议：珀莱雅是国货美妆龙头，业务布局涵盖护肤、彩妆、洗护等品类，积极持续推进多品牌多品类发展战略推进公司业务稳健长期增长，我们预计公司25-27年公司归母净利润为18.5/21.8/26.1亿元，同比增速+18.9%/+18.0%/+19.9%，当前股价对应25-27年PE分别为20x、17x、14x，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；品牌策略不及预期；费用管控不及预期。

2025一季报点评：归母同增33%超预期，提质增效成果显著

绿色动力(601330)
    投资要点
    事件：2025Q1，公司实现营收8.28亿元，同增2.90%，归母净利润1.85亿元，同增33.21%。
    发电效率提升&供热拓展污泥协同增收，25Q1收入稳步提升。2025Q1公司实现营业收入8.28亿元（同比增加0.23亿元，同比+2.90%），从运营数据来看，2025Q1垃圾处理量343.86万吨（同比-0.73%），发电量12.36亿度（同比-0.33%），上网电量10.31亿度（同比+3.19%），吨发电量359度（同比+0.41%），吨上网电量300度（同比+3.95%），厂自用电率16.56%（同比-2.84pct），供热量22.51万吨（同比+97.11%）。1）电费收入增量测算：2025Q1上网电量较上年同期高3187万度，按0.4元/度电价测算电费收入增量为0.13亿元。2）供热收入增量测算：2025Q1供汽量较上年同期增加11.09万吨，按150元/吨蒸汽价格测算，供热收入增量为0.17亿元。公司通过提升发电效率、供热拓展、污泥协同处置等方式增加收入，在对冲建造下滑的同时拉动收入进一步提升。
    降本增效，财务费用同降20%。2025Q1营业成本4.21亿元（同比减少0.29亿元，同比-6.39%），期间费用1.51亿元（同比减少0.21亿元，同比-12.39%），其中财务费用0.97亿元（同比减少0.24亿元，同比-20.02%，较24Q4环比-5.97%），单季度财务费用从2023Q3以来持续下行。
    销售毛利率同增5pct至49%，归母净利和ROE双升。2025Q1公司销售毛利率49.21%（同比+5.04pct），销售净利率23.60%（同比+5.34pct），归母净利润1.85亿元（同比+33.21%），加权平均ROE达2.27%（同比+0.51pct）。
    经营性现金流净额同增21%，自由现金流大增94%。2025Q1经营性现金流净额为2.72亿元（同比+21.49%），购建固定无形其他资产支付现金1.16亿元（-19.36%），简易自由现金流为1.57亿元（+94%）
    步入稳定运营期，提分红+提ROE核心逻辑验证！固废板块的重点逻辑在于：1）资本开支下降，自由现金流大幅改善，分红提升！建造高峰已过，资本开支持续下降，2024年公司自由现金流为10.7亿元（同比+318%），2025Q1为1.57亿元（同比+94%），24年每股派息翻倍，分红比例71.5%（同比+38.2pct），远超分红承诺，对应2024年A股股息率4.0%，港股股息率7.6%（估值日期2025/4/28）。2）成熟期提质增效！2025Q1公司加权平均ROE同比增幅29%，随着固废产能爬坡、经营提效及供汽拓展，盈利水平有望持续提升。公司项目广泛布局于京津冀、长三角、珠三角等经济发达区域，供汽及IDC合作潜力大。公司股权激励考核目标为2026-2028年扣非归母净利润不低于7.11/7.42/7.73亿，对应2024-2026年扣非复增10.9%，2027年/2028年扣非同增4.4%/4.2%。
    盈利预测与投资评级：公司进入稳定运营期，提分红+提ROE逻辑兑现，激励锁定持续成长，自由现金流增厚可保障长期高分红。我们维持2025-2027年归母净利润预测6.50/7.18/7.60亿元，对应16/15/14倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示：应收风险，危废项目减值风险，资本开支超预期上行等。

公司信息更新报告：麻醉业务持续进阶，创新与出海驱动成长

苑东生物(688513)
    麻醉业务持续进阶，创新与出海驱动成长，维持“买入”评级
    公司2024年收入13.50亿元（+20.82%，以下均为同比口径），归母净利润2.38亿元（+5.15%），扣非归母净利润1.75亿元（+10.90%），剔除股权激励费用影响，归母净利润同比+13.47%，扣非归母净利润同比+22.87%。2025Q1单季度实现营业收入3.06亿元（-2.97%），归母净利润0.61亿元（-19.22%），扣非归母净利润0.46亿元（-10.79%）。基于公司新获批产品仍需时间推广，我们下调2025-2026年并新增2027年归母净利润为2.71、3.19以及3.79亿元（2025-2026原预测为3.31及4.03亿元），EPS为1.53元、1.80元和2.15元，当前股价对应PE为22.3、18.9以及15.9倍，鉴于公司新获批产品逐步贡献增量，我们维持“买入”评级。
    各业务板块增速亮眼，海外业务有望快速提升
    分产品来看，2024年公司化学制剂收入10.77亿元（+22.25%），原料药板块营收1.21亿元（+28.65%），CMO/CDMO业务营收0.65亿元（+111.59%），技术服务及转让0.63亿元（-42.81%）。分地区看，国内实现收入13.24亿元（+20.04%），海外实现收入0.25亿元（+84.66%）。化学制剂增长主要系存量产品的稳定增长和近年新获批产品陆续贡献公司业绩增量，2024年已获批13个高端制剂产品，包括盐酸纳布啡注射液、酒石酸布托啡诺注射液、比索洛尔氨氯地平片等。原料药及CDMO增长主要系加大国内外客户的拓展力度和资源的投入。出海方面，盐酸尼卡地平注射液已获美国FDA批准，海外业务有望快速提升。
    麻醉业务持续进阶，创新研发驱动成长
    2024年公司研发投入约2.9亿元，占营收比例为21.31%。公司在研产品储备丰富，其中糖尿病领域1类新药优格列汀片III期单药临床试验已取得临床试验报告；1类创新药EP-0108胶囊已获CDE临床试验许可；麻醉镇痛1类生物药EP-9001A单抗注射液已完成Ib临床试验。公司已成功上市麻醉镇痛产品16个，在研20余个，公司精麻产品丰富且竞争格局良好，是公司核心的业绩增长点。
    风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

徐工机械24年年报及25年一季报点评：25Q1营收利润高增长，出海与新业务持续焕新机

徐工机械(000425)
    核心观点
    事件：公司公布业绩报告，2024年/25Q1实现营收916.6/268.15亿元,同比-1.28%/+10.92%；归母净利润59.76/20.22亿元，同比+12.20%/+26.37%，实现扣非归母净利润57.62/20.07亿元，同比+28.14%/+36.88%。2024年毛利率/净利率分别22.55%/6.53%，同比+1.75pct/+0.89pct。
    海外和土方机械产品实现收入占比与毛利率同步提升，新业务不断壮大。2024年国内/海外收入499.72/416.87亿元，同比-10.17%/+12.0%，海外收入占比45.48%，同比提高5.39pct。国内/海外毛利率分别20.19%/25.38%，同比+0.46pct/+2.97pct。24年公司土方机械/起重机械/混凝土机械/桩工机械/高机/矿山机械/道路机械分别实现营收240/189/94/50/87/64/41亿元，同比+6.43%/-10.80%/-9.76%/+45.21%/-2.31%/+8.55%/+6.42%。土方机械收入占比提升1.9pct至26.2%，毛利率提升1.75pct至26.20%，其中挖掘机位居全球第六、国内第二，装载机跃居国内第一。起重机械/混凝土机械毛利率分别22.35%/14.99%，同比+0.61pct/-2.71pct。叉车和农机等新兴业务板块持续发展，24年农机收入增幅超过170%。
    剔除汇兑影响，费用率匹配发展阶段且25Q1实现压降。24年公司管理/销售/研发/财务费用率分别3.07%/5.79%/4.08%/2.11%，同比分别+0.16/+0.16/-0.23/+1.33pct。财务费用增加主要由于汇兑从23年收益3.58亿元转为损失9.65亿元。25Q1公司期间费率12.03%，同比-1.85pct，其中管理/销售/研发/财务费用率分别同比+0.1/+0.34/-0.42/-1.87pct。
    经营性现金流大幅提升，持续进行股东回报。24年/25Q1公司经营性现金流净额57.20/8.26亿元，同比+60.18%/+257.23%，25Q1末存货余额315.74亿元，较年初降低9.7亿元。24年/25Q1应收敞口524/598亿元，同比压降10.0/8.3亿元。24年资产负债率62.4%，同比压降2.07pct。此外公司拟每10股派发现金红利1.80元（含税），新推出3-6亿元股份回购并用于注销。
    盈利预测与投资建议：1-3月挖机内销/出口同比+38.3%/+5.5%，4月CMI为130.95，微超扩张值，同比+27.2%，环比+1.9%。随着农田水利、市政工程等内需回暖，小挖替人、智能化绿色化趋势延续，工程机械市场有望持续改善。公司坚持高端、智能、绿色、全球化，海外和土方业务实现收入和毛利率双增长，今年达成协议控股徐工重型车辆实现矿山机械全面布局，有望顺应内需回暖和出海趋势实现高质量发展。我们预计公司25-27年实现归母净利润80.2/102.2/126.7亿元，对应25-27年PE为13/10/8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：国内宏观经济不及预期的风险，政策推进程度不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，出口贸易争端的风险。

2024年年报及2025年一季报点评：销售持续高增，发布股权激励计划进一步彰显发展信心

锦波生物(832982)
    事件：锦波生物发布2024年度报告。24年，公司实现营收14.43亿元，同比+84.92%，归母净利润7.32亿元，同比+144.27%；扣非归母净利润7.12亿元，同比+149.15%。25Q1营收3.67亿元，同比+62.51%；实现归母净利润1.69亿元，同比+66.25%；实现扣非归母净利润1.67亿元，同比+70.92%。
    医疗器械销售高增带动整体收入快速增长。分产品来看，1）医疗器械类，24年实现营收12.54亿元，同比+84.37%，其中，单一/复合材料医疗器械实现营收11.28/1.25亿元，同比+99.69%/+9.03%，主要系24年公司重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维销售收入增长较快。2）功能性护肤品类，24年实现营收1.42亿元，同比+86.83%，其中，单一/复合成分功能性护肤品营收0.34/1.08亿元，同比+103.94%/+82.07%，主要系公司“重源”、“ProtYouth”两大品牌收入增长。3）原料及其他，24年实现营收0.46亿元，同比+89.07%，一方面系合作良好的品牌客户采购量稳步提升，另一方面，随着公司原料产品知名度的提升，覆盖的客户数量在稳步增长。4）其他业务，24年实现营收0.02亿元，同比+759.65%，主要系24年线上销售赠品收入增加所致。
    盈利能力持续增强，24年扣非归母净利率同比+12.73pct至49.36%。1）毛利率方面，24年/24Q4/25Q1，毛利率为92.02%/91.25%/90.11%，同比1.86/+0.71/-1.79pct。2）费用率方面，24年，销售/管理/研发费用率为17.92%/8.83%/4.94%，同比-3.22/-2.99/-5.95pct；24Q4，销售/管理/研发费用率为19.10%/9.72%/6.13%，同比-1.61/-2.77/-2.85pct；25Q1，销售/管理/研发费用率为21.33%/8.26%/5.19%，同比-2.60/-2.58/+0.63pct。3）净利率方面，24年/24Q4，公司归母净利率分别为50.75%/46.73%，同比+12.33/+5.88pct；扣非归母净利率分别为49.36%/44.34%，同比+12.73/+5.50pct。25Q1，公司归母净利率为45.99%，同比+1.04pct；扣非归母净利率为45.61%，同比+2.24pct。
    公司拟实施股权激励计划，彰显长期发展信心。本次计划激励股权100万份（占总股本1.13%），其中首次授予80万份（占总股本的0.90%）；预留20万份，（占总股本的0.23%），行权价格276元/份。激励对象包括公司董事、高级管理人员等在内的合计87人，考核分为2025-2027年三期，分别考核目标为25/26/27年净利润不低于10/14/18亿元，同比增速分别不低于37%/40%/29%。
    投资建议：公司是重组胶原蛋白龙头企业，我们预计25-27年公司归母净利润为11.1/16.0/21.5亿元，同比增速+50.9%/+44.6%/+34.2%，当前股价对应25-27年PE分别为30x、21x、16x，维持“推荐”评级。
    风险提示：政策变动风险；行业竞争加剧；新品研发不及预期。

2024年年报&2025年一季报业绩点评：一季度扭亏，数字信息服务转型初显成效

深桑达A(000032)
    摘要：
    事件：公司发布2024年年度报告及2025年第一季度报告。2024全年实现营收673.89亿元，同比增长19.73%；实现归母净利润3.30亿元，同比增长0.03%；实现扣非归母净利润828.53万元，同比下滑87.92%。2025年一季度实现营收125.45亿元，同比下滑18.41%；归母净利润亏损3405.61万元，同比转亏；扣非归母净利润亏损5096.60万元，同比转亏。
    三费同比上升，自研产品开发投入持续加大：2024年全年，公司营业收入稳定增长，业务持续扩张。主营业务高科技产业工程服务实现营收629.69亿元，同比增长21.66%；数字供热与新能源服务实现营收20.21亿元，同比增长2.36%。经营活动现金流量净额同比增长25.25%，主要由于高科技产业服务板块加大了项目回款催收力度。四季度营收达189.68亿元，同比增长7.70%，环比增长25.02%，主要由于公司核心客户为央国企及规模企业，通常于下半年完成项目交付、实施和验收，导致收入和利润存在季节性波动。2024年公司毛利率为10.18%，同比下降1.10pcts。公司三费均增长，持续加大自研产品开发，并首次发布《科技创新规划》，新增授权专利260件，送代推出30余款产品。2024年公司销售/管理/研发费用分别为10.32/18.62/20.71亿元，分别同比+7.27%/+7.22%/+12.82%，费用率分别为1.53%/2.76%/3.07%。
    转型初见成效，数字信息服务毛利率提升：公司持续推进产品型及科技型公司转型，报告期内数字信息服务板块毛利率为34.64%，同比提升3.00pcts，转型初见成效，形成了涵盖云计算、数据服务、人工智能与数字政府等多个领域的综合布局。云计算产品与服务领域，公司自主研发了包括CECSTACK云平台、CeaSphere虚拟化软件和Ceacube超融合产品等核心产品，建立了基于云原生技术架构的完整云产品体系，支持通用计算、智算与超算等多算力协同，广泛应用于智慧政务与智算中心等项目。数据产品与服务领域，公司坚持“云数融合”，推出了数据智能平台和“中国电子云数据港”。报告期内公司在多个行业推出了“宝系列”基础数据产品，服务20+企业用户，中标80+数据创新项目。同时，公司帮助多个省市实现公共数据共享开发，已获得17个省市的公共数据授权，为央国企提供自主、安全的数字基础设施和服务。人工智能领域，公司通过CECSTACK云平台扩展“一云多芯”架构，兼容国内主流智算芯片，提供高性价比的算力底座，推出了“星智政务大模型”、“金盾公共安全大模型”等关键行业的垂直应用模型。同时，公司与国产模型厂商合作，推出了DeepSeek大模型一体机，为党政、央国企提供安全可靠的私有化部署方案。数字政府领域，公司推出并升级“城市生命线平台V1.4”、“完整社区平台V1.0”等多个数字政府平台，中标20+城市党政项目，助力地方政存数字化转型。数字化终端领域，子公司桑达无线已实现全套GSM-R终端解决方案，打破海外技术率断，成为国内CTCS-3级列控领域中领先供应商。
    业务创新加速，深化多领域布局：报告期内，公司在多个领域持续推进创新和业务拓展。洁净室解决方案领域。公司持续提供全流程的洁净室整体解决方案，不断巩固在半导体、新型显示等优势行业中的龙头地位，全年实现营业收入超600亿元，同比增长约22%，新签合同总额超340亿，客户包括中芯国示京东方等，智能运维领城公司不断选代EMCSEMSEAM产品版本全系支持国产化方案，广泛应用于半导体、生物医药等行业，营收近12亿元数据中心领域，公司围绕数据中心全生命周期提供设计咨询、建设交付、运营管理等服务，新签订合同总额超过30亿元，主要项目包括火山引擎数据中心和郑州人工智能计算中心等。同时，公司探索联合投资、共同建设的协同模式，推动智慧数据中心项目的落地。数字供热与新能源服务方面，公司结合云计算、大数据和物联网技术，以“按需供热、精准供热”为导向，对“源、网、站、户”四大环节进行数字化改造，不断完善数字供热智能管控一体化平台，并进一步通过自研智控系统和燃料智能管控系统大幅提升技术竞争力。
    “中国电子云”持续突破，赋能行业AI与云应用：子公司中国电子云作为中国电子集团唯一云计算品牌，致力于提供高安全、可靠和高性能的数字基础设施。其核心产品CECSTACK云平台基于“云原生+AI原生”理念，提供全栈云服务（包括IaaS、PaaS、DaaS、SECaaS、AI和智能边缘）；CECSTACK智算云平台集成了国产开源大模型，提供一站式的智能算力、模型服务和AI应用，帮助各行业快速普及AI应用；国产虚拟化产品CeaSphere，通过“双引擎架构”（虚拟机+容器）和内置AI算力及国产大模型，替代了VMware虚拟化，进一步推动行业数字化转型和业务创新。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收分别为808.24/962.16/1137.04亿元，同比增长19.94%/19.04%/18.18%；归母净利润分别为3.46/3.77/4.20亿元，同比增长4.93%/8.96%/11.42%；EPS分别为0.30/0.33/0.37元，当前股价对应2025-2027年PE为72.92/66.92/60.07倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：“云数智”研发不及预期的风险：行业竞争加剧的风险；应收账款无法按期收回的风险。

2024年业绩拐点初现，压力类产品与人形机器人产品驱动未来增长

敏芯股份(688286)
    公司发布2024年年报，营收同比增长35.7%，亏损收窄65.4%至0.4亿元，其中2024Q4出现重要业绩拐点，实现2022年以来首次单季度归母净利润转正。展望未来，公司为端侧AI及人形机器人的产业趋势做了较多前瞻研发布局，我们认为这些举措将带动公司未来营收增长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2024年公司营收同比较快增长，亏损同比大幅减少，2024Q4实现单季度扭亏为盈。2024年公司营收5.1亿元，同比增长35.7%；归母净利润-0.4亿元，同比减亏65.4%；扣非归母净利润-0.4亿元，同比减亏68.1%；毛利率24.9%，同比提升8.1个百分点；净利率-7.0%，同比提升20.6个百分点。2024Q4营收1.7亿元，同比增长48.9%，环比增长29.1%；归母净利润0.1亿元，同比增长165.9%，环比增长199.4%；扣非归母净利润0.1亿元，同比增长142.2%，环比增长227.2%；毛利率30.5%，同比增长8.2个百分点环比增长7.5个百分点；净利率7.9%，同比增长25.2个百分点，环比增长18.0个百分点。2024年营收入增长，主要得益于终端市场需求回暖及公司MEMS压力类产品取得较大市场突破；盈利能力提升，受益于三项费用并未随营收同比例增长，尤其是管理费用因折旧摊销减少，同比减少8.0%。
    声学产品毛利率恢复+压力传感器营收大幅增长，公司MEMS技术平台型布局初显成效。分业务来看，MEMS声学传感器营收2.4亿元，同比下降6.0%，毛利率21.1%，同比增加9.8个百分点；MEMS压力传感器营收2.1亿元，同比增长150.7%毛利率27.2%，同比减少4.7个百分点；MEMS惯性传感器营收0.2亿元，同比下降2.2%，毛利率5.1%，同比增加9.3个百分点；2024年新增封测技术解决方案业务，该业务营收0.3亿元，毛利率高达56.6%。2024年公司压力类产品营收大增，占公司总营收的比重提升至41.9%，同比增加19.2个百分点，其中防水压力计产品在头部客户中实现进口替代，微差压传感器出货量增长显著，并占据同类型产品绝大多数市场份额。受益于压力类产品营收快速增长，公司收入结构得到极大优化，从原先依靠单一增长极的发展模式转型双增长极驱动，向着MEMS技术平台型公司迈出坚实的一步。
    公司深度布局端侧AI及人形机器人产业，或成公司发展新增长点。端侧AI方面，AI手机、AI PC、AI眼镜等产品出货量有望受益大模型趋势持续高增长，同时带动MEMS声学传感器升规需求，公司已布局高信噪比、低功耗的数字麦克风，产品性能对标世界领先水平，随着后续送样测试推进，或带动公司MEMS声学产品升级机遇。人形机器人方面，公司为应对人形机器人对力传感、电子皮肤和IMU类产品的需求，结合公司的产品技术能力，分别启动①MEMS六维力/力矩传感器和用于指尖感测的三维力/力矩传感器的研发立项，②手套型压力及温度传感器研发立项，采用柔性基底集成薄膜型MEMS压力传感器和温度传感器的技术路线，③机器人用IMU的研发立项，随着后续送样推进，有望为公司带来长远发展动能。
    估值
    因公司产品结构变动，我们小幅调整公司盈利预测。预计公司2025-2027年实现归母净利润0.41/0.97/1.59亿元，对应每股收益0.73/1.73/2.84元，对应市盈率为86.0/36.5/22.2倍，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    业绩下滑或亏损的风险、新产品研发风险、技术复制或泄露风险、产品结构风险毛利率下降风险、技术人才流失风险、宏观经济风险。

公司信息更新报告：海外新游推广及国内新游上线或驱动后续成长

神州泰岳(300002)
    2024年业绩大幅增长，看好新游戏上线继续驱动增长，维持“买入”评级公司2024年实现营业收入64.52亿元（同比+8.22%），归母净利润14.28亿元（同比+60.92%），扣非归母净利润11.47亿元（同比+38.29%）。2025Q1，公司实现营业收入13.23亿元（同比-11.07%，环比-31.74%）。归母净利润2.39亿元（同比-19.09%，环比-28.53%）。扣非归母净利润2.26亿元（同比-21.10%，环比-27.96%）。2025Q1业绩同比下滑，或由于公司核心游戏产品进入成熟期以及投放策略调整的影响，同时新游戏贡献尚处于早期阶段。基于公司业务预期，我们下调2025-2026年并新增2027年业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.60/15.03/16.62（2025-2026年前值为14.14/16.29）亿元，对应EPS分别为0.69/0.77/0.85元，当前股价对应PE分别为15.8/14.3/12.9倍，我们看好新游戏及AI相关业务继续驱动增长，维持“买入”评级。
    新游戏或加大推广投入，后续国内上线有望进一步打开增量空间
    公司于2024年末前后，在海外先后发行了《Stellar Sanctuary》《Next Agers》两款新游戏，两款游戏均融合了模拟经营等多种玩法，有望拓展SLG用户边界，目前两款新游戏处在海外商业化测试和调优阶段，随测试调优完成后有望加大推广力度，后续为公司带来可观流水增量。此外，两款新游戏均已获得国内游戏版号，后续将择机在国内上线APP及小程序版本，进一步打开增长空间。
    创新引擎初见成效，AI不断融入到产品与服务中，成为重要发展引擎2024年公司软件与信息技术服务业务实现营收17.90亿元（同比+22.21%），其中AI/ICT运营管理业务营收14.78亿元（同比+20.53%），物联网/通讯业务营收1.33亿元（同比+62.30%），创新服务业务营收1.50亿元（同比+27.05%）。2024年公司云增值服务覆盖客户超300家，同时公司借助亚马逊云科技的全球基础设施及生成式AI产品优势，融合自身的技术资源，打造了一系列行业解决方案，涵盖文生文、文生图、图文搜索、智能知识库以及定制工具开发和集成等解决方案。泰岳智呼平台商业化持续推进，AI技术不断融入到公司的产品和服务中。
    风险提示：新游戏流水不及预期，智能催收与智能电销业务收入不及预期等。

经营效率继续提升，一季度归母净利同比增长10.26%

瀚蓝环境(600323)
    事件：2025年4月28日晚，瀚蓝环境发布2025Q1报告。2025年一季度公司实现营业收入26.01亿元，同比减少4.24%；实现归母净利润4.2亿元，同比增加10.26%；扣非后净利润4.18亿元，同比增加12.8%。经营活动现金流量净额5.96亿元，同比增加74.54%；基本每股收益0.52元/股，同比增加10.64%。
    点评：
    垃圾焚烧效率进一步提升，供热量持续增长。公司收入下降而利润增长主要来自供热量提升和降本增效。分业务结构来看，（1）固废处理业务：板块实现营业收入13.1亿元，同比下降8.52%，实现净利润3.31亿元，同比增长32.61%。主要由于PPP工程收入规模下降及南海区环卫业务优化，影响收入下降约1.5亿元。公司垃圾焚烧主业经营效率持续提升，2025Q1垃圾焚烧板块实现营业收入8.65亿元，同比增长0.88%。净利润2.75亿元，同比增长16.45%，实现毛利率51.26%。公司在垃圾焚烧量同比下降2.22%的情况下，实现供热量48.23万吨，同比增长58.91%；实现吨发电量396.6度，同比增长4.95%；吨上网电量349.15度，同比增长6.17%。体现出公司通过调整进场垃圾结构、技术创新等方式，促进发电效率的持续提升。（2）能源业务：2025Q1板块实现营业收入8.4亿元，同比下降1.62%。天然气销售量2.16亿立方米，同比增加0.47%，收入下降主要受到天然气价格下降影响。（3）供水业务：2025Q1板块实现营业收入2.25亿元，同比增加1.66%。经营期内售水量1.07亿吨，同比增长1.34%；（4）排水业务：2025Q1板块实现营业收入1.54亿元，同比下降3.04%，污水处理量7550万吨，同比增长18.22%，收入下降主要由于工程收入收缩影响。
    降本增效显成效，管理费用、财务费用同比降低。2025Q1公司管理费用1.47亿元，同比下降3.7%；利息费用1.19亿元，同比下降3.81%。公司降本增效措施继续深化，实现销售毛利率32.28%，同比下降2.44pct，销售净利率16.73%，同比下降2.53pct。
    粤丰环保收购事项稳步推进，预计25年上半年收购完成。截至一季报披露日，本次收购粤丰环保事项已完成反垄断审查、境外投资登记备案等审批，所有先决条件均已达成，公司预计如境外程序等顺利推进，2025年上半年有望完成本次交易。收购完成后，瀚蓝环境在运规模将由每日3万吨提升至每日超7万吨，在手规模超9万吨/日，垃圾焚烧发电规模跃升A股上市公司首位。
    盈利预测及投资评级：瀚蓝环境为全国性综合环境运营商，主业盈利稳健，自由现金流回正。伴随收购事项推进，公司有望实现规模和盈利能力的双提升。综合考虑到环卫业务应收挑战较大，2025年公司计划进行结构调整，在不考虑收购事项的情况下，我们预测公司2025-2027年营业收入分别为111.99/112.96/114.37亿元，归母净利润16.8/17.06/17.65亿元，按4月28日收盘价计算，对应PE为11.25x/11.08x/10.71x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，维持公司“买入”评级。
    风险因素：收购粤丰环保进度不及预期、应收账款回收风险、公用事业价格市场化改革进度缓慢、产能推进不及预期。