公司信息更新报告：Q1游戏盈利能力提升，继续看好次新游出海

吉比特(603444)
    盈利能力提升，看好次新游出海驱动成长，维持“买入”评级
    公司2026Q1实现收入18.47亿元（同比+63%、环比+7%），归母净利润5.18亿元（同比+83%、环比-11%），扣非归母净利润5.26亿元（同比+91%、环比+1%），业绩高于预告中值，主要系《杖剑传说》等产品于2025Q2-4陆续上线贡献增量。或因自研游戏占比提升，2026Q1毛利率同比+2.88pct至93.77%，规模效应释放下管理/研发费率同比-5.07/-4.52pct，净利率同比-0.02pct至33.37%，主要系新游投放推动销售费率同比+3.20pct，及投资/汇率变动致损失同比+0.76亿元。我们看好次新游出海驱动成长，维持2026-2028年归母净利润预测为19.28/21.81/23.56亿元，当前股价对应PE为14.5/12.8/11.9倍，维持“买入”评级。
    核心游戏流水韧性突出，看好长线运营表现
    《问道手游》上线10年，Q1流水4.02亿元（同比-9%），核心玩家群体稳固情况下，Q1发行投入同比下降带动利润增加。《杖剑传说（大陆版）》高频更新并联动知名IP，Q1流水5.48亿元（环比+2%），游戏计划4.30联动《B.Duck小黄鸭》，IP联动及内容更新或支撑游戏高流水延续。《道友来挖宝》凭借适配小游戏的差异化玩法与减负设计，上线以来稳居微信小游戏畅销榜前10名，Q1流水2.81亿元（环比-2%）。《九牧之野》上线三个月流水超2亿元，截至2026Q1末，不考虑收入递延，其渠道分成后收入扣除发行投入和研发分成后的净额已回正，4.18新赛季开启推动内地iOS游戏畅销榜排名回升至58。
    次新游出海持续推进，或驱动业绩增长
    公司计划2026H1/H2在欧美发行《杖剑传说》/《问剑长生》，两款游戏均属放置类RPG。AppMagic估算同品类国产出海代表作《AFK Arena》累计流水超15亿美元，其中美国贡献24%流水。公司已有同类游戏成功发行经验，2024年4月发行的《Monster Never Cry》首发登顶美国App Store免费榜，据GameLook，《Monster Never Cry》首个自然月预估收入达4000万元，游戏75%流水来自美国。基于同赛道成功先例，《杖剑传说》/《问剑长生》欧美发行或贡献可观业绩增量。此外，《九牧之野》在中国港澳台地区的发行计划亦在有序规划中。
    风险提示：新游戏上线时间或流水表现不及预期、老游戏流水下滑超预期。

公司信息更新报告：毛利率同比提升，战略投资与科创投资双轮驱动

南京高科(600064)
    2025年收入高增利润提升，地产业务稳步去化，维持“买入”评级
    南京高科发布2025年年报及2026年一季报，公司2025年营收利润同比双增，房地产业务稳步去化，战略投资与科创投资双轮驱动。受项目计提减值影响，我们下调2026-2027并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年南京高科归母净利润分别为20.7、22.6、25.1亿元（2026-2027年原值24.4、25.6亿元），EPS分别为1.19、1.31、1.45元，当前股价对应PE估值分别为6.7、6.1、5.5倍，我们看好公司住宅结转后业绩持续修复，维持“买入”评级。
    2025年营收利润双增，毛利率同比提升
    2025年公司实现营业收入34.13亿元，同比+72.8%；实现归母净利润18.30亿元，同比+6.1%；实现经营性净现金流9.81亿元，同比转正；基本每股收益1.058元，毛利率23.1%，同比+1.2pct；净利率50.6%，同比-32.5pct。公司净利率下降主要
    由于（1）投资净收益20.0亿元，同比-12.8%；（2）公允价值变动净收益-2.11亿元（2024年0.25亿元）；（3）资产减值损失-6.4亿元。2026Q1，公司实现收入6.06亿元，同比-42.8%；归母净利润6.27亿元，同比-9.4%。
    销售积极去化，2025年销售金额同比增长
    公司房地产业务坚持稳步退出的策略，通过以价换量、精准营销、房票安置等措施推动去化，2025年销售面积8.4万方，销售金额13.6亿元，同比分别+348%、+119%。公司2025年实现销售结转收入20.7亿元（其中商品房18.7亿元），同比+271%，结转毛利率同比-6.2pct至16.4%。公司2026年计划竣工13.4万方，同比-17.6%；截至2025年末，公司在售商品房项目7个，均位于南京，未售面积28.5万方，待结转面积7.0万方。
    战略投资与科创投资双轮驱动，融资成本继续下降
    公司股权投资业务坚持战略投资与科创投资双轮驱动，2025年出资16.84亿元增持南京银行股份，增持后持股约9.99%；聚焦生物医药、半导体新材料等科创领域，新增或追加投资同心医疗、昆仑太科、核素同创、瑞初医药等4个项目，完成绍兴闰康、天易合芯等股权退出工作。截至年末，公司资产负债率为47.65%，有息负债105.7亿元，年内平均融资成本为2.44%，同比-28BP。
    风险提示：南京市场销售恢复不及预期，公司股权投资业务发展不及预期。

公司信息更新报告：关税冲击致海外业务承压，毛利率稳步上行

佩蒂股份(300673)
    关税冲击致海外业务承压，毛利率稳步上行，维持“买入”评级
    佩蒂股份发布2025年年报，2025年营收14.49亿元(-12.67%)，归母净利润1.16亿元(-36.52%)。2026年单Q1营收3.51亿元(+6.66%)，归母净利润0.08亿元(-63.70%)。2025年公司毛利率31.86%（+8.51pct），净利率8.06%（-3.15pct）。
    公司同时发布2025年分红预案，预计每10股派现2.50元（含税），现金分红总额约6152.47万元。受全球宏观局势变化影响，我们下调公司2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.27/1.51/1.85（2026-2027年原预测分别为2.43/2.84）亿元，对应EPS分别为0.51/0.61/0.75元，当前股价对应PE为31.6/26.7/21.8倍，公司产品结构改善，毛利稳定提升，维持“买入”评级。
    营养肉质零食量利齐升，传统咬胶主动调整收缩
    结构上看，2025年公司国内销售收入2.85亿元，同比-1.21%；国外销售收入11.64亿元，同比-15.08%。直销收入1.85亿元，同比+49.22%。分产品看，2025年公司营养肉质零食收入4.45亿元，同比+10.55%，毛利率35.72%，同比+7.60pct。传统咬胶（畜皮咬胶+植物咬胶）有所承压，合计实现收入8.85亿元，同比-20.45%，其中畜皮咬胶/植物咬胶收入分别为4.24/4.60亿元，同比分别-15.93%/-24.20%，公司收入结构正向更高附加值产品迁移。
    品牌建设与精细化运营成效凸显，毛利率全线提升，现金充裕支撑高分红品牌端，“爵宴”在2025年“618”全渠道GMV突破3800万元，同比+52%。“双十一”全渠道GMV突破5500万元，同比+30%，自主品牌建设开始兑现。盈利能力分项看，宠物食品及其他业务毛利率31.67%（+7.88pct），国外销售毛利率31.75%（+9.70pct），ODM及经销毛利率31.40%（+8.35pct），海外工厂经营效率提升和精细化运营已有明显成效。2025公司毛利率31.86%（+8.51pct），净利率8.06%（-3.15pct）。研发支出0.34亿元（+13.86%）。2025年公司研发费用3388.69万元，同比+13.86%，研发费用率提升至2.34%。
    风险提示：原材料（鸡胸肉）价格波动，产能扩张不及预期等。

东方财富2026一季报点评：市场活跃驱动证券业务高增，基金代销收入环比增长

东方财富(300059)
    市场活跃驱动证券业务高增，基金代销收入环比增长
    2026Q1公司营总收/归母净利润为50.3/37.4亿元，同比+44%/+38%，业绩符合我们预期。经纪、利息净收入和基金代销同比高增，自营同比承压。考虑基金beta复苏，小幅上修2026-2028年归母净利润至155/171/191（调前151/171/190）亿元，同比+28%/+11%/+12%，对应EPS为1.0/1.1/1.2，当前股价对应PE20.2/18.2/16.3倍。公司beta属性强化，受益于交易量活跃以及未来主动权益基金市场复苏，维持“买入”评级。
    市场活跃驱动经纪、利息净收入同比高增，投资收益同比下降，环比增长（1）2026Q1公司手续费及佣金净收入29亿元(主要是证券经纪)，同比+46%，环比+17%，预计经纪市占率承压，2026Q1市场新开户1204万户，同比+61%，市场股基ADT为3.1万亿元，环比+28%，同比+77%。期末客户保证金规模1814亿，环比+29%，同比+65%，规模高增。（2）2026Q1利息净收入11.0亿，同比+54%，环比+7%，两融市占率3.14%，环比-0.07pct。期末融出资金813亿，较年初+1%，同比+33%。（3）2026Q1自营投资收益6亿，同比-14%，环比+46%，年化投资收益率2.1%（2025年为2.3%），期末自营投资金融资产规模1131亿，同比+9%，环比-2%。
    代销收入环比增长，或受益于主动权益基金beta复苏
    （1）2026Q1公司营业收入(主要由基金代销贡献)10.6亿，同比+31%，环比+7%，或受益于主动权益基金复苏。据中基协和我们测算，2026Q1末全市场偏股AUM8.9万亿，较年初-9%，其中股票型ETF AUM2.85万亿，较年初-26%，主动权益AUM6.0万亿，较年初+2.3%，资金从股票ETF净流出，净申购主动权益基金。2026Q1新发非货/权益类基金3237/1925亿份，同比+29%/+75%。
    （2）2026Q1销售、管理和研发费用1.1/7.5/2.7亿，同比+57%/+26%/+9%，三类费用占收入23%，同比-3pct，费率进一步下降。
    风险提示：市场波动风险；市占率提升不及预期。

血糖业务亮眼，海外拓展加速可期

鱼跃医疗(002223)
    业绩简评
    2026年4月24日，公司发布2025年度报告及2026年一季度报告：2025年公司实现收入79.55亿元，同比+5%；归母净利润14.82亿元，同比-18%；扣非归母净利润11.69亿元，同比-16%；
    2025Q4公司实现收入14.10亿元，同比-8%；归母净利润1575万元，同比-94%；扣非归母净利润-65万元。
    2026Q1公司实现收入23.70亿元，同比-3%；归母净利润4.28亿元，同比-31%；扣非归母净利润4.10亿元，同比-20%。
    经营分析
    血糖管理业务表现亮眼，CGM翻倍增长。分业务产品来看，2025年全年呼吸治疗板块实现收入25.49亿元，同比-1.87%，其中家用呼吸机收入同比快速增长，制氧机业务营收同比降幅收窄，雾化器业务受到流感周期波动影响营收同比下降。血糖管理及POCT板块实现收入12.81亿元，同比+24.34%，重点新品Anytime4及Anytime5系列陆续上市，带动CGM业务营收实现翻倍以上增长。家用健康检测板块实现收入15.78亿元，同比+0.91%，其中电子血压计、红外测温仪等产品实现同比增长。临床器械及康复板块实现收入21.38亿元，同比+2.17%，其中消毒感控、针灸针、电动轮椅等产品实现同比增长。急救及其他板块实现收入3.55亿元，同比+48.69%，主要得益于新产品注册获批及海内外营销渠道拓展。
    费用投放影响短期利润，有望带来长期份额提升。全年公司期间费用26.10亿元，同比+24.27%，其中研发费用5.70亿元，占营收比例为7.17%；销售费用17.63亿元，同比+29.53%，销售费用率22.17%，同比+4.18pct。公司全球化、数智化、穿戴化三大战略正有序推进，预计费用投放将带来国内外长期份额提升。
    加快海外市场拓展，推进国际化战略。分区域来看，2025年公司实现内销收入66.69亿元，同比+1.44%；实现外销收入12.32亿元，同比+29.86%。公司稳步推进全球市场战略布局，欧美区域实现销售突破，同比高速增长；东南亚、南美等优势区域保持稳健增长。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2026-2028年归母净利润分别为17.30、20.18、23.08亿元，同比+17%、+17%、+14%，现价对应PE为18、16、14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；商誉风险。

2025年年报及2026年一季报点评：业绩稳步增长，26Q1投行业务同比大幅改善

国金证券(600109)
    投资要点
    事件：国金证券发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入84.6亿元，同比+26.9%；归母净利润22.8亿元，同比+36.3%；对应基本每股收益0.62元，ROE6.6%，同比+1.5pct。第四季度实现营业收入23.0亿元，同比-2.9%，环比+0.6%；归母净利润5.8亿元，同比-25.8%，环比-2.2%。2026年公司实现营业收入24.3亿元，同比+28.8%；归母净利润6.9亿元，同比+18.8%；对应基本每股收益0.19元，ROE1.9%，同比+0.2pct。
    经纪业务收入高增，客户资产与交易额双升：1）2025年公司经纪业务收入29.2亿元，同比+53.2%，占营业收入比重34.5%。2025年全市场日均股基交易额20538亿元，同比+69.7%；公司2025年末客户资产总额较2024年末上升38.22%，全年代理买卖证券交易额同比增长75%至15万亿元，对应佣金率为0.02%。2）26Q1经纪业务收入9.0亿元，同比+48.6%，占营业收入比重37.2%。26Q1全市场日均股基交易额31246亿元，同比+78.9%。3）26Q1公司两融余额355亿元，较年初+8%，市场份额1.4%，较年初+0.1pct，全市场两融余额26087亿元，较年初+2.7%。
    2026Q1投行业务显著反弹：1）2025年公司投行业务收入10.5亿元，同比+15.0%。26Q1投行业务收入3.4亿元，同比+176.0%。2）2025年股权业务承销规模同比-45.6%至66.5亿元，排名第17；其中IPO4家，募资规模12亿元；再融资8家，承销规模54亿元。26Q1股权业务承销规模同比+1318.0%至50.2亿元，排名第7。4）2025年债券业务承销规模同比+26.5%至1460亿元，排名第21；其中公司债、ABS、金融债承销规模分别为1079亿元、166亿元、86亿元。2026Q1债券业务承销规模同比+104.5%至464亿元，排名第17。5）截至26Q1公司IPO储备项目4家，排名第12，其中两市主板1家，北交所2家，创业板1家。
    资管业务增长动能强劲：2025年国金资管不断提升投资管理能力和风险控制能力，积极拓展主动管理业务。2025年公司资管业务收入1.7亿元，同比+53.2%。2026Q1资管业务收入0.6亿元，同比+98.4%。截至2025年末公司资产管理规模1930亿元，较上年末增长27.7%。
    2026Q1投资收益环比提升：2025年公司投资收益（含公允价值）20.6亿元，同比+7.5%；Q4单季度投资收益（含公允价值）4.3亿元，同比-45.7%。2026Q1公司投资收益（含公允价值）4.9亿元，同比-20.5%，环比+14%。
    盈利预测与投资评级：结合公司2025年及2026年一季度经营情况，我们小幅下调此前盈利预测，预计2026-2027年公司归母净利润为25.24/27.73亿元（前值分别为25.63/27.81亿元），分别同比+11%/+10%，预计2028年公司归母净利润29.44亿元，同比+6%。2026年4月24日收盘价对应2026-2028年PB为0.85/0.81/0.76倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，公司经纪市占小幅提升，客户群体不断优化，互联网金融布局较早且持续投入，维持“买入”评级。
    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

利润短期承压，海外配电订单持续高增

三星电气(601567)
    业绩简评
    4月24日，公司披露2025年报及2026年一季报，2025年实现营收143.6亿元，同比-1.6%，其中配用电/医疗业务营收同比+0.4%/-8.7%，实现归母净利12.7亿元，同比-43.6%，主要系医疗板块计提商誉减值准备3.6亿元，毛利率28.0%，同比-6.8pct，主要系国内用配电招标价格波动、部分地区首单突破毛利率较低及医保政策改革持续深化影响所致，配用电/医疗业务毛利率同比-7.7/-5.5pct。
    26Q1实现营收32.4亿元，同比-10.8%，实现归母净利1.7亿元，同比-65.8%，实现毛利率25.0%，同比-3.9pct。截至26年一季度末，公司在手订单157.4亿元，同比+0.2%，海外配电订单22.9亿元，同比+37.7%。
    经营分析
    海外市场持续突破，配电业务成增长新引擎。公司“全球化”战略持续深化，25年海外实现营收27.8亿元，同比+2.5%，海外在手订单63.9亿元，同比+11.1%。1）用电：电表销量连续5年全球第一，成功获得美国市场2.1亿元电表首单，获得埃及4.19亿元智能电表订单，并在巴西、尼日利亚等地持续交付AMI总包项目。2）配电：新增匈牙利、罗马尼亚、吉尔吉斯斯坦、斯洛伐克等多个国家的首单突破，并在沙特、希腊、巴西、墨西哥等国家取得续单，25年海外配电在手订单16.9亿元，同比+41.4%。
    国内电表新标准驱动价格回升、网外市场加大开拓力度。
    1）网内：国南网中标维持行业领先，考虑到当前国网已开始招标“2025版”新一代智能电表，A级单相、B级三相、C级三相、D级三相价格环比+19%、+18%、+21%、+63%、+35%，看好电表价格上涨带动公司业绩修复。2）网外：储能、石油化工等新领域实现较快增长，数据中心已逐步取得国内三大运营商数千万订单。
    医疗服务业务受医保政策持续深化影响承压，未来聚焦经营改善。在医保政策改革持续深化的背景下，25年公司医疗服务实现营收29.8亿元，同比-8.8%，公司持续深耕康复领域，通过学科建设（如出版《重症康复》专著）、模式创新（与三甲医院共建医联体）和数字化升级等方式提升存量医院的运营效率和盈利能力。
    盈利预测
    我们预计公司26-28年实现归母净利润18.2/23.6/29.3亿元,同比+43/+30/+24%,现价对应PE为19/15/12倍,维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期、海外业务拓展不及预期、医院扩张不及预期、医疗事故纠纷风险、商誉减值、医疗政策变动、汇率波动

公司信息更新报告：持续布局前沿技术方向，26年有望困境反转

安杰思(688581)
    2025年业绩承压，2026年公司有望困境反转，维持“买入”评级
    公司发布2025年年报和2026年一季度报。2025年公司实现营业收入5.94亿元，同比减少6.74%；实现归属于母公司所有者的净利润2.22亿元，同比减少24.43%；公司2025年度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为1.90亿元，同比减少30.40%。2026年一季度公司实现营业收入1.40亿元，同比增长9.21%；实现归属于母公司所有者的净利润0.57亿元，同比增长0.97%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.49亿元，同比增长0.08%。考虑到国内业务仍有部分承压，我们下调2026-2027并新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.76/3.29/3.83亿元（原值3.97/4.83亿元），EPS分别为3.40/4.06和4.72元，当前股价对应P/E分别为17.3/14.5/12.5倍。考虑到公司海外业务的稳定放量，海外业务有望进一步增长，我们维持“买入”评级。
    2025年公司坚持自主创新，持续推进品牌营销与渠道拓展
    2025年公司坚持自主创新，新品研发及注册快速推进，2025年全年累计获得新注册证76张，新申请知识产权169项，其中专利129项（包括发明专利73项），商标39项，著作权1项。加速市场创新升级，推进品牌营销与渠道拓展，截止2025年底，公司终端医院覆盖突破2800家，三甲医院渗透率持续提升，建立有效合作渠道超600家。25年公司终端医院覆盖突破2,800家，三甲医院渗透率持续提升，建立有效合作渠道超600家。
    2026年公司战略性布局前沿技术方向，强化服务响应能力与技术支持体系
    2026年公司将持续深耕内镜微创诊疗领域的技术创新，战略性布局单光纤成像、辅助治疗机器人、软性内镜系统及能量平台等前沿技术方向，系统性提升产品临床性能与市场竞争优势。同时公司将持续强化知识产权布局与注册准入能力，加速专利储备积累与全球产品注册证获取，为产品迭代升级与全球化市场拓展构建坚实的技术与合规基础。
    风险提示：市场竞争加剧；研发不及预期；贸易摩擦及汇率波动等风险。

轻烹增长亮眼，复调边际提速

宝立食品(603170)
    4月24日公司发布25年年报及26年一季报，25年实现营收29.34亿元，同比+10.66%；实现归母净利润2.63亿元，同比+12.59%；扣非归母净利润2.53亿元，同比+17.88%。26Q1实现营收7.76亿元，同比+16.00%；实现归母净利润0.66亿元，同比+12.58%；扣非归母净利润0.64亿元，同比+10.63%，业绩符合预期。
    经营分析
    复调稳健增长，轻烹表现亮眼。1）分产品看，25年复调/轻烹/饮配收入分别为13.73/13.31/1.52亿元，同比+6.0%/+17.8%/+3.8%，（26Q1分别同比+18.3%/+20.9%/-23.3%）。其中复调受益于春节错期餐饮需求回暖，Q1提速较为显著；轻烹持续改善系公司加大推新力度、线下渠道拓展新网点，其中子公司空刻网络25年实现营收/净利润10.06/0.23亿元，同比增长9.51/55.32%。2）分销售模式，25年经销/直营渠道营收4.41/24.15亿元，同比+1.5%/13.0%，其中空刻团队持续拓展零食量贩、KA、O2O等渠道，25全年净增经销商34家。3）分渠道，25年线下/线上分别实现营收19.87/8.69亿元，同比增长12.56%/7.65%。
    定制新品需求增加，毛利率企稳修复。1）25年/26Q1毛利率分别为33.28%/33.49%，同比+0.46pct/+0.88pct。分品类看，25年复调/轻烹业务毛利率分别为25.19%/45.37%，同比+1.17/-0.31pct。一方面，复调持续拓展新客户及面向老客户推陈出新，定制款新品毛利率较高；另一方面轻烹增速较快且毛利率较高，结构上拉高整体毛利率。26Q1毛利率持续改善，预计系定制化产品占比提升。2）25年销售/管理/研发费率同比+0.59/-0.41/-0.03pct，26Q1分别同比+2.76/-0.11/+0.08pct，销售费率提升显著系轻烹新品推广。3）最终25年/26Q1净利率9.81%/8.86%，同比-0.27/-1.20pct。BC双轮驱动，成长弹性可期。公司以连锁餐饮大客户为基本盘，不断推进研发创新、完善交付效率，提升客户粘性及合作深度。并在C端以空刻品牌深耕意面赛道，并积极拓展销售渠道、丰富产品矩阵，预计26年收入端延续双位数增长，中长期成长空间广阔。
    盈利预测、估值与评级
    预计26-28年公司归母净利润分别为3.0/3.4/3.9亿元，增速分别为12%/16%/15%，对应PE分别为17x/15x/13x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险

业绩符合预期，市场化改革成效斐然

贵州茅台(600519)
    业绩简评
    2026年4月24日，公司披露2026年一季报，报告期间实现营业总收入547亿元，同比+6.3%；营业收入539亿元，同比+6.5%；归母净利272亿元，同比+1.5%；业绩符合预期。
    经营分析
    营收拆分：
    1）分产品：26Q1茅台酒/系列酒分别实现营收460/79亿元，同比+5.6%/+12.2%。期内公司毛利率同比-2.2pct至89.8%，预计系一方面相对毛利率较低的系列酒增速高于茅台酒，另一方面茅台酒内部飞天茅台占比预计大幅提升、且相对更高毛利率的非标茅台产品年初普遍有一定幅度降价。此外，期内系列酒表现超预期，本身26Q1末国内经销商较25年末时净减少255家、且主要为系列酒经销商，但系列酒仍录得不错增长、且年初至今茅台1935等系列酒批价均表现稳中有升。
    2）分渠道：26Q1直销/批发代理分别实现营收295/244亿元，同比+27.1%/-10.9%；i茅台26Q1实现营收215.5亿元、同比+267%，由此倒推非i茅台的直营部分实现营收79.5亿元、同比-54%。直销中i茅台部分营收符合预期、预计以飞天茅台为主；非i茅台直营部分营收超预期，直营分销取消后直营店仍实现不错的创收底盘。此外，测算来看26Q1直销营收占比已达55%。
    报表结构方面：1）26Q1归母净利率同比-2.4pct至49.8%，其中毛利率-2.2pct，税金及附加占比+1.1pct，其余费率变动不大。2）26Q1末合同负债余额30.3亿元，26Q1营收+△合同负债口径同比-1.7%；26Q1销售收现同比+0.4%。我们认为回款端表现符合预期，市场化运营改革后传统流通渠道非标茅台几无配额，且ToC的直营平台预计除少量i茅台日期酒等产品销售外也少有预收款发生。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2026~2028年营业总收入分别为1813/1901/2002亿元，同比分别+5.4%/+4.8%/+5.3%；归母净利润分别为844/894/951亿元，同比分别+2.5%/+6.0%/+6.3%；当前股价对应PE分别为21.6/20.4/19.2X，维持“买入”评级
    风险提示
    市场化运营改革不及预期，宏观经济恢复不及预期，禁酒令等政策风险，食品安全风险。

2026年一季报点评：动储经营持续高增，盈利逐季提升可期

亿纬锂能(300014)
    投资要点
    Q1业绩偏预告上限、略好于预期：公司26年Q1营收206.8亿元，同环比+62％/+26％，归母净利润14.5亿元，同环比+31%/+10％，扣非净利润11.1亿元，同环比+36%/-4％，毛利率14%，同环比-3.1/-2.7pct，归母净利率7.0%，同环比-1.6/-1pct。
    扩产加速、动储电池持续维持高增长：公司Q1出货34.7GWh，同环比+52%/-9%，其中动力14.3GWh，同环比+41%/-8%，储能20.4GWh，同环比+61%/-10%。26年预计出货200GWh+，同增65%，其中动力90GWh，同增80%，大圆柱13GWh，商用车50GWh，实现翻倍增长，储能110-120GWh，同增60%左右。公司预计26年末具备产能200GWh，近期公告再投建230GWh，其中120GWh预计27年Q2投产，动储在手订单充沛，出货量持续高增。
    成本传导+供应链管控、盈利有望逐季提升：公司Q1动储收入145亿元，同环比+36%/+8%，其中动力储能占比接近各半，动力单价0.51元/wh，储能单价0.44元/wh，环增15%，一季度原材料价格上涨，成本虽传导略有迟滞，但公司提前备货+套保，有效对冲，整体经营韧性较强，单wh盈利维持0.02-0.025元，动储业务贡献利润约8亿元。后续看，公司成本传导Q2基本落地，中游材料合资公司盈利持续改善，并使用碳酸锂期货套保等方式，进一步对冲原材料波动影响，全年电池单wh利润可维持0.02-0.03元。
    消费类业务发展稳健、贸易类收入贡献约20亿：公司Q1消费收入约30亿元，同环比+35%/-3%，贡献利润4亿元，思摩尔投资收益0.8亿元，上游资源及中游投资收益2-3亿元，此外贸易类收入20亿元。
    费用端环比略有下降、提前备货存货大幅增加：公司26年Q1期间费用18.5亿元，同环比+33%/-1.9%，费用率8.9%，同环比-1.9/-2.5pct，含股权激励费用1.3亿元，同时汇兑损益0.9亿；Q1投资收益3.3亿元，环增14%，公允价值变动净收益2.9亿元，环增883%，大部分为碳酸锂期货套保；经营性现金流-3.7亿元，同环比转负；资本开支29.9亿元，同环比+48.8%/+24.1%；26年Q1末存货114.9亿元，较年初增长39%。
    盈利预测与投资评级：我们维持对26-28年归母净利72.3/95.2/124.2亿元的预期，同比+75%/+32%/+30%，对应26-28年PE为22x/16x/13x，考虑公司出货高速增长，给予27年25x PE估值，对应目标价111元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。

2025年年报&2026年一季报点评：25年业绩稳中向上，设备业务在手订单充沛

瑞鹄模具(002997)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年公司实现营收32.92亿元，同比+35.80%；归母净利润为3.92亿元，同比+11.85%。
    分季度来看：1）25Q4：营收6.88亿元，同/环比分别-1.51%/-26.99%；归母净利润为0.37亿元，同/环比分别-62.28%/-71.19%；2）26Q1：营收10.06亿元，同/环比分别+34.69%/+46.31%；归母净利润为1.07亿元，同/环比分别+9.55%/+189.52%。26Q1投资收益同比减少1027万元。
    从毛利率看:1）25Q4为17.84%，同/环比分别-8.97/-8.14pct；2）26Q1为22.08%，同/环比分别-2.91/+4.24pct。
    从费用率看：1）2025Q4期间费用率为12.74%，同/环比分别+2.79/+3.69pct，Q4管理费用/研发费用同比累计影响约1728万元；2）2026Q1期间费用率为8.20%，同/环比分别-0.22/-4.54pct。
    2025全年分业务来看：1）专用设备制造收入21.18亿元，同比+30.36%，毛利率为30.03%，同比+0.31pct。截至2025年，公司汽车制造装备业务在手订单47.72亿元，同比+23.76%，在手订单充沛；2）汽零及配件制造收入10.72亿元，同比+46.99%，毛利率为10.45%，同比-3.09pct。2025年，公司汽车轻量化零部件业务多款车型订单处于产品开发阶段，后续投产有望带动公司汽车零部件业务规模进一步扩大。
    公司已进入新一轮扩产周期：公司在建的三个可转债募投项目累计投资金额为6.36亿元，建成投产后可形成：1）年产36000吨铁基大型精密成形装备毛坯件、3000吨钢基大型精密成形装备毛坯件的模型、本体制造及后端加工能力；2）年产3,000台智能移动机器人及周边智能制造系统解决方案的研发制造能力；3）年产（满产）180套中高档乘用车大型精密覆盖件模具加工、装配调试及交付能力。
    机器人布局稳步推进，静待产能释放：公司联合安川电机（中国）持续更新、开发适用多应用场景的专用特型机器人、高端复合式移动协作机器人产品，以及面向工业应用的机器人集成应用的落地集成技术研发，待相关募投项目达产后，公司机器人业务业绩有望实现快速提升。
    盈利预测与投资评级：考虑到原材料上涨对公司毛利率的影响，我们将公司2026-2027年归母净利润的预测下调至5.21/6.25亿元（前值为5.70/7.13亿元），并预测公司2028年归母净利润为7.20亿元，当前市值对应市盈率分别为12倍、10倍、9倍。考虑到公司主业在手订单充沛且未来产能释放将进一步增厚公司业绩，因此我们维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车价格战超预期；铝价上涨超预期；核心客户放量不及预期。

2026年一季报点评：经营提效归母净利润同增27%，河西项目中标打开成长空间

军信股份(301109)
    投资要点
    事件：2026Q1，公司实现营业收入7.40亿元，同比下降3.49%；实现归母净利润2.20亿元，同比增长27.09%。
    剔除建设期服务收入后营收同增9%，归母净利润同增27%超预期，自由现金流同增约4倍。2026Q1公司营业收入表观同比-3.49%，但剔除建设期服务收入后，营业收入同比增长9.43%，核心运营业务增长稳健。归母净利润2.20亿元，同比+27.09%，业绩超预期主因：1）新项目贡献增量：浏阳、平江项目运营爬坡以及比什凯克项目2025年12月投运后开始贡献运营收入；2）经营提效：吨垃圾上网电量同比+2.03%；3）信用减值损失转回0.19亿元（25Q1为-0.16亿元）。2026Q1经营活动现金流净额2.36亿元，同比+59.17%；购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金约1.22亿元，同比下降2.78%；测算简易自由现金流约1.13亿元，同比提升407.74%。
    经营数据全面提升，垃圾处理量同增16%，吨上网同增2%。2026Q1公司生活垃圾处理量为103.73万吨，同比+16.05%，主要系浏阳、平江项目满产运营及比什凯克项目贡献增量；上网电量5.29亿度，同比+18.69%；吨垃圾上网电量508.99度，同比+2.03%，继续保持全国领先水平。仁和环境2026Q1生活垃圾中转处理量79.94万吨，餐厨垃圾处理量9.21万吨，工业级混合油销售量0.66万吨。
    长沙河西项目成功中标，国内产能增量可期。2026年4月16日公司正式收到《中标通知书》，确定公司为长沙市河西生活垃圾焚烧发电厂工程的中标人。项目估算总投资28.52亿元，采用BOT运作方式，特许经营权暂定30年，处理能力4000吨/日，垃圾处理服务费单价99.00元/吨，远期规划建设能源中心、储能中心和“零碳”智慧环卫等内容，投产后将进一步巩固公司在长沙市的垃圾焚烧龙头地位。
    海外项目加速推进，奥什+伊塞克湖+阿拉木图签约落地。吉尔吉斯斯坦方面：1）奥什市（2000吨/日）项目于2026年2月完成投资协议和特许经营协议签署，进入实质性实施阶段；2）伊塞克湖州（2000吨/日）项目于2026年1月完成投资协议签署；3）比什凯克一期（1000吨/日）已于2025年12月正式投运并贡献增量。哈萨克斯坦方面：2026年4月16日公司孙公司已与阿拉木图市签署《垃圾供应与保障合同》，进一步锁定阿拉木图市2000吨/日项目的稳定垃圾来源。海外合计在建+筹建产能9000吨/日，伴随项目陆续落地投产，公司国际化版图持续扩张。
    回购金额3亿元接近完成，股东回报持续兑现。截至2026年3月31日，公司已通过集中竞价方式累计回购股份1,889万股，占总股本2.39%，累计支付资金3.00亿元（不含交易费用），已接近回购方案上限。回购股份将用于员工持股计划或股权激励，彰显公司对长期价值的信心。
    盈利预测与投资评级：受益于湖南长沙区位优势、国内存量项目提效及新项目爬坡，叠加海外多点开花，优质现金流支撑高分红。考虑比什凯克项目开启增量空间以及未来海外项目逐步落地，我们将2026-2028年公司归母净利润从8.26/8.71/9.20亿元上调至8.46/8.87/9.37亿元，对应PE为16/15/14倍，维持“买入”评级。（估值日期：2026/4/24）
    风险提示：电价补贴政策风险；海外项目推进不及预期风险；应收风险。

2025年报&2026一季报点评：短期业绩承压26年持续保持高增长

远航精密(920914)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季度报告。2025年全年实现营业收入10.43亿元，同比增长22.38%；实现归属于上市公司股东的净利润5,348.24万元，同比下降20.70%，主要系股权支付费用增加及政府补助减少所致。2026Q1实现营业收入2.79亿元，同比增长29.19%；归母净利润1,821.72万元，同比增长11.35%；毛利率16.60%，同比提升1.1pct，环比提升4.3pct，主要系镍价上涨叠加精密结构件业务毛利率结构性提升所致。
    镍带箔稳健增长、精密结构件受益于TCO需求旺盛持续高增。2025年精密结构件收入3.19亿元，同比+59.38%，占比由24%提升至31%，主要系TCO需求旺盛销量增加；镍带箔收入6.69亿元，同比+8.83%，我们估计实现出货约4500-5000吨，同增15%+；FPCA新业务实现突破，收入760.80万元，同比大增2891.63%。2026Q1镍带箔我们估计出货约1100-1200吨，同比保持稳健增长，2026全年我们预计镍带箔出货同增25%+，精密结构件实现营收4-5亿元，同增30%+。
    期间费率基本维持稳定。25年销售/管理/研发/财务费用率为1.11%/3.16%/3.50%/0.32%，同比-0.03pct/-0.08pct/+0.01pct/+0.13pct，整体管控良好。2026Q1费用率略有分化，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.05%/3.52%/4.31%/0.66%，同比+0.08pct/+0.39pct/+0.83pct/+0.01pct：管理费用因薪酬及股份支付增加而上升；研发费用率提升主要系子公司金泰科研发投入增加及股权激励费用摊销所致。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持此前盈利预测，新增2028年盈利预测，我们预计公司2026-2028年归母净利润为0.8/1.12/1.43亿元，同增50%/40%/27%，对应PE为33/24/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：镍带箔行业竞争加剧、精密结构件业务增长不及预期。

2026一季报点评：Q1出口表现较佳，归元平台新品周期仍强势

长城汽车(601633)
    投资要点
    公告要点：2026Q1公司实现营收451亿元，同环比+13%/-35%；实现归母净利润9.5亿元，同环比-46%/-23%；实现扣非后归母净利润4.8亿元，同环比分别-67%/-17%。
    Q1业绩受汇兑损失影响。1）营收层面：出口销量占比同环比均提升，销量/ASP同比均改善。公司Q1批发销量合计26.9万辆，同环比分别+5%/-33%。出口方面，公司Q1共出口13万辆，同环比分别+43%/-24%。公司Q1ASP16.8万元，同环比+8%/-3%。2）毛利率：Q1公司毛利率为18.5%，同环比分别+0.6/+1.2pct。毛利率同环比提升主要原因为：①26Q1出口销量占比48%，同环比+13/+5pct，海外车型毛利率整体高于国内；②国内销量结构向好。3）费用率：Q1公司销管研费用率分别为5.8%/2.2%/5.0%，同比分别+0.1/-0.2/+0.2pct，环比分别+1/-0.5/-0.5pct。销售费用率同环比提升主要因直营渠道及广宣持续投入，Q1直营门店较季度初增长20家同时为二季度新车（坦克700、V9X等）做预热。由于人民币升值带来的汇兑损失是公司Q1利润波动主因。4）最终公司Q1实现归母净利润9.5亿元，单车净利0.2万元。
    深耕电动智能化技术，同时不断完善全球市场布局。技术方面，长城汽车深耕Hi4电混、柠檬混动、坦克平台等成熟技术，同时推进VLA智能驾驶大模型、归元平台等前沿技术的研发与落地。国际化方面，公司持续推进“生态出海”战略，不断完善全球市场布局，并且巴西工厂于2025年8月正式投产，进一步提升了本地化生产能力。
    盈利预测与投资评级：考虑市场竞争加剧同时上游原材料涨价影响，我们下修公司2026/2027/2028年归母净利润预期至118/144/179亿元（原为133/163/211亿元），对应PE为15/12/10倍。由于魏牌/欧拉在2026年迎来较强新品周期，坦克泛越野版本陆续上市拓展目标人群，我们仍维持“买入”评级。
    风险提示：海外市场需求低于预期；国内乘用车价格竞争超预期；汇率波动风险；海外市场政策变化风险。

2025年报及26Q1季报点评：破局革新，积极求变

仙乐健康(300791)
    投资要点
    2025年公司实现收入42.63亿元，同比增长1.23%；实现归母净利润1.37亿元，同比下降58.00%；扣非归母净利润0.74亿元，同比下降77.35%（含BF减值2亿左右）。26Q1实现营收10.03亿，同比增长5.1%；其中内生业务营收7.9亿，同比增长6.3%；BF营收2.2亿，同比增长1.2%（含PC业务下滑，核心业务增长良好）；归母净利润0.5亿，同比下降27.3%（主因PC亏损、美元汇率走弱导致汇兑损益损失及利息支出增加）。
    中腰部以上为主力客户，逐步推进中长尾客户淘汰。我们预计2025年中国区收入同增低个位数，结构性亮点：新消费客户收入同增50%+（包括直播电商、私域、山姆等线下零售、跨境渠道，营收占比由30%+提升近50%；其中MCN/私域均增近50%，私域销售额过亿）；药店及直销预计延续下滑；但战略KA全年同增30%+。
    关税及贸易战扰动，存外部不可抗力，美洲出口业务承压。2025年美洲出口同比或出现下滑，但考虑到公司具备海外本土（如BF）产能，预计长期影响依旧可控。
    受软糖驱动，预计2026Q1BF收入实现增长，季度盈利亦迎拐点。2025年BF收入同比下降6.5%，或主因PC业务收入同比下滑明显。2025年公司委派中国管理团队加强协同管理，交付质量已大幅改善；至26Q1，我们预计BF核心业务或实现季度盈利，该趋势有望于Q2延续，考虑到软糖二线投产在即，收入或迎爬坡。PC业务已在2025年业绩中进行一次性计提处理，后续影响趋小。
    欧洲表现最优，收入利润同比均实现双位数增长，德国工厂120%负荷满产。亚太地区建设逐步完备，泰国产业园规划建设面积超7万平米，预计2027年正投入运营，建成后年产能将达24亿粒营养软糖；同时计划将新加坡建成亚太总部。
    新业务：AI+精准营养稳步启航。正与保险公司、体检机构、医疗体系等客户探讨合作落地，我们预计2026年将实现部分收入兑现。
    盈利预测与投资评级：考虑到美国出口受关税影响存不确定性，我们略微调整2026-2027年公司归母净利润预测至3.89/4.68亿元（2026-2027年原值4.05/4.77亿元），新增2028年预测值5.48亿元，同比增长185%/20%/17%，对应当前PE16x、13x、11x，轻装上阵，积极探索新业务，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。

Q1电价表现优异，能源通胀“煤电一体”有望持续受益

新集能源(601918)
    事件：2026年4月24日，新集能源发布2026年一季报。2026Q1公司实现营业收入36.07亿元，同比+23.96%，环比+10.28%；实现归母净利润5.48亿元，同比+3.08%，环比-16.88%。
    点评：
    煤炭板块：产量改善明显&成本控制优势突出，煤价同比虽跌环比改善可期。煤炭产销量方面，公司Q1原煤产量555.87万吨，同比+0.35%，环比+3.59%；商品煤产量499.41万吨，同比+0.11%，环比-1.64%；商品煤销量479.50万吨，同比+4.16%，环比-8.22%。价格方面，Q1公司煤炭销售均价541.40元/吨，同比-6.97%，环比-3.00%。成本方面，公司Q1商品煤成本324.50元/吨，同比+0.12%，环比+4.72%。综合来看，Q1公司商品煤销量同比改善明显，同时成本控制得当，同比仅略微上涨。但煤价同环比下滑明显，致使板块毛利下滑4.38%。但我们认为此为2025年Q1煤价高基数影响；叠加中东局势升级，全球能源价格中枢持续抬升，我们认为国内煤价有望在Q2实现环比可观改善，板块业绩有望同步持续向好。
    电力板块：Q1机组批量投产贡献电量增量，电价表现优异。2026Q1年受益于上饶电厂&滁州电厂投产发电，公司单季电量实现同比增长。电量方面，Q1公司实现上网电量56.42亿千瓦时，同比+64.68%，环比+65.41%。电价方面，Q1公司实现平均上网电价0.3589元/兆瓦时，同比-4.27%。综合来看，公司Q1机组批量投产，其中上饶电厂两台机组分别于2025年12月30日、2026年3月25日完成168小时满负荷试运行；滁州电厂两台机组分别于2026年1月30日、2026年3月27日完成168小时满负荷试运行，新投电厂贡献电量增量。同时，公司Q1不含税电价仅下降约1.6分/度；即便考虑容量电价提升的回补影响，公司上网电价表现相较于安徽省年度交易电价约4.2分/度的降幅仍较为可观。同时截至3月13日，六安电厂1号机组点火一次成功。我们预计公司在建机组有望于上半年全面完成投产，并有效对冲电价下行带来的压力。此外，我们认为本轮电价下降或将对火电行业合理收益造成超预期冲击；随着Q1以来煤价中枢企稳回升，过去两年“煤价下降-电价下降”的恶性循环有望于2027年结束。我们持续看好安徽火电率先实现“困境反转”，带动公司电力板块收益再上新台阶。
    核心优势：煤电一体化协同发展，资本开支高峰过后有望提高分红。公司在建燃煤机组容量高达464万千瓦，分布于安徽、江西等地。其中，江西上饶电厂、滁州电厂和六安电厂均有望于2026年完成投运。至2026年，公司煤电控股装机有望达到796万千瓦，带动板块业绩实现高增长。待在建电厂全部投运后，我们预计电厂燃料用煤将主要由公司自产煤供应，形成“煤电一体”模式，从而有望获得稳定盈利。同时，公司主要在建电厂项目均有望于2026年全部投运，后续暂无在手核准项目。资本开支高峰过后公司自由现金流有望实现大幅提升，公司有望逐步具备提升股息的高分红潜力。
    盈利预测与投资评级：新集能源作为中煤旗下煤电一体化龙头，其煤炭资产优质、成本管控能力强，电厂装机快速增长、煤电一体化协同发展，兼具稳健经营和业绩高增长潜力。我们调整公司2026-2028年归母净利润预测分别为22.66/25.22/25.36亿元；对应4月24日收盘价的PE分别为9.27/8.33/8.28倍，维持“买入”评级。
    风险因素：煤价大幅下降风险，电价和煤电利用小时数下滑风险，项目建设进度不及预期风险，煤矿安全生产事故风险。

成本控制有效对冲电价下行，看好安徽火电率先“困境反转”

皖能电力(000543)
    事件：2026年4月23日晚，皖能电力发布2025年年报。2025年公司实现营业收入273.06亿元，同比-9.26%；实现归母净利润21.49亿元，同比+4.15%；扣非后归母净利润20.92亿元，同比+2.28%。经营活动现金流量净额53.90亿元，同比+43.47%。其中，单Q4公司实现营业收入55.33亿元，同比-26.75%，环比-35.57%；实现归母净利润2.43亿元，同比-49.44%，环比-70.49%。分红方面，公司2025年度利润分配预案拟为每10股派发现金红利3.79元(含税)，共计派发现金股利8.59亿元。
    点评：
    整体业绩情况：小时数&电价降幅明显，成本下行有效对冲营收下滑。
    机组成长方面，2025年公司新增机组投产钱营孜二期100万千瓦。电量方面，2025年公司全年发电量达622.1亿千瓦时，同比增长3.42%；受火电发电量下降影响，公司机组利用小时数仅实现4352小时，同比下降621小时。电价方面，公司实现平均上网电价（含税）424.80元/兆瓦时，同比下降2.43分/千瓦时。成本方面，公司实现度电原材料成本（不含税）218.98元/兆瓦时，同比-14.87%。公司售电业务成本控制得当，煤价下行有效对冲小时数&电价降幅带来的营收下滑。
    主要利润贡献：新疆机组增量贡献显著，省内机组利润稳健，参股投资收益有所下滑。2025年，公司主要利润增长点为新疆机组满发。其中，江布电厂实现综合收益4.92亿元，同比-10.87%；英格玛电厂（皖能新疆公司）实现综合收益5.77亿元，同比+157.59%。铜陵、阜阳两省内控股机组利润表现稳健。其中，皖能合肥电厂实现综合收益0.27亿元，同比-65.82%；皖能马鞍山电厂实现综合收益0.52亿元，同比+6.12%；皖能铜陵电厂实现综合收益3.29亿元，同比+10.03%；阜阳华润电厂（阜阳皖润公司）实现综合收益4.99亿元，同比-8.27%。此外，受煤电一体化公司成本端刚性影响，公司参股投资收益有所下滑。公司2025年实现投资收益9.60亿元，同比-28.78%。重要参股公司中，国能神皖能源实现综合收益9.55亿元，同比-46.11%；中煤新集利辛发电实现综合收益3.52亿元，同比-45.43%。
    业绩成长空间：增资控股新能公司&参控股装机持续投产，看好安徽火电率先“困境反转”。装机成长方面，2025-2026年公司参控股装机均有望高速增长。其中，2025年公司控股装机投产火电钱营孜二期100万千瓦、并网吐鲁番明阳风电50万千瓦、木垒风电项目100万千瓦、奇台光伏80万千瓦，参股装机投产国能池州二期132万千瓦（参股49%）；2026年公司成功增资控股集团新能公司，获得控股新能源装机346万千瓦；参股装机中有望投产火电中煤新集六安132万千瓦（参股45%）、淮北国安二期132万千瓦（参股20%）、国能安庆三期200万千瓦（参股20%）。参控股机组持续投产助力业绩持续增长。此外，火电同属安徽的新集能源已披露2026年一季度生产经营数据，其Q1不含税电价仅下降约1.6分/度；即便考虑容量电价提升的回补影响，上网电价表现相较于安徽省年度交易电价约4.2分/度的降幅仍较为可观。因而我们预计在现货市场全面铺开的背景下，安徽火电实际上网电价情况或有超预期表现。展望中长期，电价有望回升至合理区间，我们持续看好安徽火电率先实现困境反转。
    分红：分红方面，公司公告2025-2027年三年现金分红规划，决定将在2025-2027年间稳步提升分红比例，分红占当年合并报表归母净利润的比例分别为40%/45%/50%。近五年以来公司分红比例最高仅为35.05%。公司此次承诺连续三年分红逐年提升至50%，高股息配置价值凸显，也彰显出公司市值管理的决心。
    盈利预测与投资评级：皖能电力作为安徽省能源集团控股的安徽省内电力运营龙头，省内电力供需格局较好，且以参股形式发展煤电一体，兼顾业绩稳定性和成长确定性。我们调整公司2026-2028年归母净利润的预测16.24/21.18/22.02亿元，对应2026年4月24日收盘价的PE分别为11.39/8.73/8.40倍，维持公司“买入”评级。
    风险因素：电价超预期下行；项目建设进度不及预期，电力市场化改革推进不及预期。

2026年一季报点评：整体表现稳健，自营业务略承压

东方财富(300059)
    事件：公司发布2026年一季报，营业总收入同比+44%至50亿元，归母净利润同比+38%至37亿元，归母净资产956亿元，较2025年末+4%。投资要点
    经纪及两融：收入增速稳健，市占率小幅下滑。据Wind，2026Q1市场日均股基交易额达3.14万亿元，同比+77%；截至2026Q1末，市场两融余额2.6万亿元，同比+36%，较年初+3%。①手续费及佣金净收入同比+48%至29亿元。据Wind，2026年1月至3月，西藏地区股基交易额月均市占率同比-0.62pct至6.33%。②利息净收入同比+54%至11亿元，融出资金较2025年末+0.5%至8.1亿元，市占率同比-0.1pct至3.1%。
    基金代销：收入实现同比提升。2026年一季度，公司营业收入同比+31%至11亿元，主要系金融电子商务服务（基金代销）收入同比提升。受公募基金费改第三阶段落地影响，渠道端费率面临行业性下调压力。天天基金持续深化科技驱动与数智化服务体系建设，通过AI应用及平台服务效能提升用户粘性。
    自营业务：投资收益下降。2026年1月至3月，Wind全A/中债综合指数涨跌幅分别为-1.15%/+0.23%，2025年同期分别为+1.90%/-1.51%。2026Q1公司自营业务收益（投资收益-联营合营企业投资收益+公允价值变动净收益，不包含在营业总收入中）同比-14.5%至6.0亿元，其中投资收益同比-30%，公允价值变动净收益同比+155%。
    成本端：销售费用增长较快。2026Q1公司营业总成本同比+25.6%至13亿元，其中：①营业成本同比+17%至1.5亿元。②销售费用同比+57%至1.1亿元，销售费用率同比+0.2pct至2.2%。③研发费用同比+8.9%至2.7亿元，研发费用率同比-1.7pct至5.4%。④管理费用同比+25%至7.5亿元，管理费用率同比-2.2pct至14.8%。
    我们继续看好东方财富：①坐拥东方财富网、天天基金网等头部平台，C端客户的粘性强且需求多元化。②AI赋能金融：持续深化“AI+金融”战略布局，借力人工智能浪潮，以自主研发的“妙想”大模型商业化应用持续深化，正在深度重构投研与交易体验，有望开启第二增长曲线。③证券业务及基金代销业务基于自身流量优势+低佣金策略+平台高效能，客户粘性不断提升。
    盈利预测与投资评级：据公司2026年一季度经营情况，我们维持此前预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为156/189/230亿元，对应PE分别为20/16/14倍。我们看好公司不断巩固零售券商龙头地位，并借助金融AI优势重构传统证券业务存量份额，维持“买入”评级。
    风险提示：公募费改幅度超预期；权益市场大幅波动；行业竞争加剧。

2026年一季报点评：扣非净利润印证主业韧性，麦高证券继续释放协同弹性

指南针(300803)
    事件：2026年一季度，公司实现总营收同比+31%至7.1亿元，归母净利润同比-20%至1.1亿元；归母净资产29亿元，较2025年末+2.7%。
    投资要点
    归母净利润下滑主要系上年同期商誉确认形成的较高基数，经营性利润稳健增长：2026年一季度，公司归母净利润同比下降，扣非归母净利润同比+52%至1.1亿元，主要系2025年一季度，公司因先锋基金纳入合并报表范围，形成商誉并确认6554万元非经常性投资收益。
    软件端：资本市场活跃，业绩增长稳健。据Wind，2026Q1，A股日均成交额同比+69%至2.58万亿元，公司营业收入（季度参考金融信息服务业务）同比+22%至5.18亿元，销售商品、提供劳务收到的现金6.57亿元，同比+29%；2026Q1公司主要集中营销高端产品全赢系列私享家版软件，部分现金回款将被记入2026Q2。
    券商端：经纪及自营业务保持快速发展。2026Q1公司①手续费及佣金净收入（经纪业务为主）同比+68%至1.63亿元，麦高证券经纪业务客户规模增长，公司代理买卖证券款较2025年末+15%/同比2025年3月末+63%。②净利息收入同比+34%至0.28亿元。③投资收益同比-63%至0.39亿元，主要系2025Q1先锋基金价值重估计入6554万元投资收益，报告期末交易性金融资产较2026年初+62%至36亿元，我们预计自营业务产生的投资收益有所增长。
    成本端：管理费用增长较快。2026Q1公司①营业成本同比+24%至0.52亿元；②销售费用同比+24%至3.2亿元，销售费用率同比-3pct至45%；③管理费用同比+39%至1.7亿元，管理费用率同比+1pct至24%，主要系麦高证券业务及管理费增加；④研发费用同比+3.5%至0.52亿元，研发费用率同比-2pct至7%。
    我们看好指南针的核心逻辑在于其“前端付费产品高护城河+中端证券高效转化+后端财富管理深度延展”的业务生态正加速成型。1）金融信息服务业务作为基本盘，以高端炒股软件为载体直销获客，依托高付费转化率与强粘性构筑起稳固的护城河，在资本市场活跃时具备极高弹性。2）麦高证券和先锋基金则是协同变现的核心，①麦高证券经纪业务收入稳健增长，直接印证导流变现逻辑；②公司已持有先锋基金股权90.02%，补全公募基金牌照，正式构筑起“软件付费→客户引流→证券开户交易与财富管理”的全牌照闭环。3）控股股东询价转让方面，公司于2026/04/15披露控股股东计划公开询价转让4%股份，后于04/17正式启动，参与机构投资者共34家，覆盖公募、券商、QFII等，初步定价为85.11元/股，非公开转让且受让方锁定6个月，更多可视为控股股东层面的资源配置与资本运作，不影响控制权且无碍企业价值与长期的协同增长逻辑。
    盈利预测与投资评级：基于公司2026Q1的经营情况，我们维持对公司的盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.64/3.47/4.52亿元，对应PE分别为222/169/130倍，维持公司评级为“买入”，期待麦高证券的发展，看好公司长期成长性。
    风险提示：业务发展不及预期，AI技术及应用发展不及预期。

2026年一季报点评：盈利修复在即，AIDC产品加速推进

良信股份(002706)
    投资要点
    事件：公司发布26年一季报，26Q1营收11.4亿元，同环比+4.5%/16.3%，归母净利润0.6亿元，同环比-45.2%/+245.0%，扣非净利润0.47亿元，同环比-53.5%/+203.8%，毛利率26.9%，同环比-4.7/+2.0pct；归母净利率5.0%，同环比-4.5/+9.0pct。Q1原材料端拖累公司盈利，业绩基本符合市场预期。
    Q1仍受原材料涨价影响、价格传导落地盈利有望修复。26Q1公司盈利能力仍有压力，主要系铜、银等原材料价格上涨影响，截至Q1末，公司已将原材料上涨的成本全部向下游客户完成传导，我们预计Q2起公司毛利率有望得到明显修复。
    数据中心产品加速推进、下半年有望量产。针对数据中心快速建设带来的大量需求，公司与维谛、台达等联合开发针对北美数据中心的全套低压配电产品，覆盖配电柜、UPS等，我们预计26Q2末有望上市，26H2迎来批量销售。同时针对SST的固态断路器已研发完成，正与国内运营商开展联合测试，固态断路器作为SST配电架构下的关键产品，中长期来看有望给公司带来较高增量。
    费用率有所上升、合同负债增长较多。公司26Q1期间费用率为21.3%，同比+1.6pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.4%/6.3%/7.0%/0.6%，同比-0.7/+0.9/+0.9/+0.5pct，费用率有所上升。26Q1经营活动现金净额0.4亿元，同比-34.6%。合同负债0.7亿元，较年初+14.5%。应收账款6.0亿元，较年初-1.1%。存货6.4亿元，较年初+12.9%。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利润预测分别为4.0/5.6/8.1亿元，同比+52%/40%/44%，现价对应PE分别为29x/21x/14x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动、AIDC市场拓展不及预期、竞争加剧等。

25年年报及26年一季报点评：业绩符合预期，机器人海外产能落地在即

斯菱智驱(301550)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年营收7.9亿元，同比+1.8%，归母净利润1.7亿元，同比-9.2%，25Q4/26Q1实现营收2.1/2.1亿元，同比-4.8%/+8.7%，归母净利润分别为0.3/0.4亿元，同比-38.4%/-15.6%，业绩符合市场预期。
    优化客户及产品结构：公司25年毛利率32.7%，同比+0.2pct，25Q4/26Q1毛利率28.0%/31.3%，同比-4.3/-1.8pct，25年归母净利率21.9%，同比-2.6pct，25Q4/26Q1归母净利率15.8%/18.5%，同比-8.6/-5.3pct，主要系客户及产品结构有所调整。分产品看，25年公司制动系统/传统系统类轴承实现收入6.2/1.0亿元，同比+1.49%/+11.93%，毛利率分别为32.37%/33.29%，同比+1.19/-1.56pct。分地区看，25年公司国内/海外收入分别为2.3/5.6亿元，同比-5.67%/+5.24%，毛利率30.18%/33.71%，同比-1.42/+0.77pct。整体看，公司在深耕现有售后市场销售渠道的基础上，开拓全球顶级售后客户，主业保持稳健发展。
    持续加快全球化布局：公司产能优化升级持续进行，目前拥有浙江新昌和泰国大城府两大生产基地共四个现代化厂区，25年在美国密歇根州新建工厂，基础建设已完成，后续将根据客户需求逐步投产。
    积极布局机器人零部件、海外产能落地在即：公司依托已有的技术积淀和先发优势，布局谐波减速器及一体化轴承等产品，正积极推进机器人业务的技术储备与客户对接。产能方面，已于国内实现储备产能，同时依托泰国工厂新增高精密零部件产能，未来有望成为公司新增长极。
    期间费用增长明显、经营性现金流改善：公司25年/26Q1期间费用0.6/0.3亿元，同比+97.3%/+113.1%，期间费用率8.0%/13.3%，同比+3.9/+6.5pct，26Q1销售/管理/研发/财务费用率1.6%/4.4%/3.5%/3.8%，同比变动+0.2/+0.9/-1.3/+6.8pct。26Q1经营活动现金净额0.3亿元，同比+67.1%。应收账款2.9亿元，较年初+7.4%。存货2.3亿元，较年初-3.4%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司机器人业务正处于投入阶段，我们下修公司26-27年归母净利润为2.18/2.62亿元（原值为2.57/3.38亿元），预计28年为3.03亿元，同比+26%/+20%/+15%，对应现价PE分别为159x、132x、114x，机器人行业空间广阔，公司技术实力优秀，产能布局深入，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期，机器人业务不及预期等。

2026年一季报点评：金银价格上行推动业绩高增

山金国际(000975)
    投资要点
    事件：公司披露2026年一季报，金银价格上行推动公司业绩大幅增长。2026年一季报公司实现营收59.38亿元，同比+37.41%；归母净利润13.94亿元，同比+100.89%。
    受益于全球降息浪潮，公司核心业务产品毛利率稳步提升：1）量：公司2026年一季度矿产金/矿产银/锌精粉/铅精粉产量分别为1.65/24.83/2523.11/1645.95吨，同比分别-6.78%/+12.61%/+80.83%/+25.44%；2）毛利率：受益于全球降息浪潮下贵金属价格的稳步上行，公司2026年一季度矿产金/矿产银/锌精粉/铅精粉毛利率分别达84.56%/78.17%/62.78%/63.90%，同比分别+6.99pct/+16.63pct/+10.22pct/+0.32pct。
    公司海内外矿山均处关键扩产周期，未来具备进一步量增潜力：1）公司在纳米比亚的Osino金矿项目进展顺利，公司预计该项目将于2027年投产，年产黄金预计达5.1吨；2）公司芒市华盛金矿整体复产计划稳步推进，公司积极推进周边矿权整合，公司预计该项目建成后年产黄金达1.9吨；3）公司青海大柴旦项目中青龙沟与细晶沟均处关键扩产阶段，公司预计该项目后续年黄金产量可达4.6吨。
    公司推进港股IPO进程：公司已于2026年3月27日向香港联交所重新递交H股发行上市申请，相关事项已完成中国证监会备案并获受理。本次关键进展，标志着公司全球化资本布局迈入落地关键期，后续有望依托境外融资优化资本结构、拓宽国际投资者渠道，增强公司在贵金属长牛背景下的矿山勘探与并购能力，进一步强化中长期估值弹性。
    地缘冲突长期化加剧美元信用危机，财货双宽情景维持共同助力贵金属长期牛市：2026年以来，黄金在经历了1月高波动率背景下负伽马挤压，以及3月以来美伊战争背景下原油脉冲行情下的抛售行情后，价格已回调约20%。我们认为市场在过度定价名义利率端的变化后将逐步转移至对通胀端的抗风险担忧以及对信用对冲的需求考量，此外在基准情景下，我们认为美国整体的财货双宽政策并不会短期改变，看好贵金属价格在中长期维度上仍处牛市框架内。
    盈利预测与投资评级：我们继续看好公司在贵金属牛市大周期下的盈利能力，基于公司在海内外矿山中贵金属的产增潜力，以及贵金属在降息周期内的趋势上行判断，我们上调公司2026-27年归母净利润为56.25/81.94亿元（前值为44.87/63.52亿元），并新增2028年归母净利润为97.91亿元，对应2026-28年的PE分别为13.62/9.35/7.83倍，维持“买入”评级。
    风险提示：美元持续走强风险；中美财政及货币紧缩风险；海外恶性通胀导致美联储加息风险。

2026年一季报点评：业绩符合市场预期，高景气成长周期进行中

思源电气(002028)
    投资要点
    事件：公司发布26年一季报，26Q1营收45.7亿元，同环比+41.6%/-40.8%，归母净利润5.5亿元，同环比+23.2%/-42.6%，扣非净利润4.9亿元，同环比+12.8%/-46.2%，毛利率29.0%，同环比-1.4/+0.9pct；归母净利率12.0%，同环比-1.8/-0.4pct。公司Q1业绩基本符合市场预期。
    汇兑对表观业绩略有影响，储能+EPC等低毛利项目确收比例较高为主因。根据我们测算，公司因汇兑导致的直接利润影响约0.46亿元，折算后归母净利润/扣非归母净利润估计约5.96/5.38亿元，同比+39%/28%，汇兑直接对业绩影响有限。毛利率和净利率同比下滑，我们认为主要系公司低毛利率的储能及EPC订单确认收入导致，而公司电力设备相关业务盈利能力稳定，且海外设备订单毛利率大幅高于国内，单季度收入结构影响不改公司盈利能力提升大趋势，且公司储能业务已成功实现欧洲市场突破，有望大幅改善板块利润率水平。
    全球电力设备大周期逻辑确认、内资出海龙头加速成长。根据海关出口数据，26M1-3变压器出口金额分别为168亿元，同比+38%，全球电力设备龙头GEV26Q1新签订单超预期，电力设备新签订单有机增长86%，订单收入比2.4（25Q1为1.8），受数据中心需求的拉动，全球电力设备大周期逻辑再次得到确认。公司是内资出海龙头，市场覆盖全球，我们预计公司26Q1国内、海外新签订单同比保持高速增长，全年订单有望超目标增长，看好公司全年业绩加速增长。
    受财务费用影响费用率有所提升、合同负债与存货显著增长。公司26Q1期间费用率为16.06%，同比+1.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/2.1%/7.8%/1.2%，同比-0.0/-0.6/-0.1/+2.1pct，费用率提升主要系财务费用影响，其他费用管控效果良好。合同负债31.5亿元，较年初+5.8%；应收账款78.0亿元，较年初-4.7%；存货50.3亿元，较年初+23.3%，在手订单充沛。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利润预测为46.1/63.8/87.0亿元，同比+46%/38%/36%，现价对应PE分别为38x/27x/20x，维持“买入”评级。
    风险提示：海外订单交付不及预期、海外市场需求不及预期、竞争加剧等。

2026年一季报点评：境内境外业务线全面大增，归母净利润增长超50%

中信证券(600030)
    投资要点
    事件：中信证券发布2026年一季报。2026年一季度公司实现营业收入231.6亿元，同比+40.9%；归母净利润102.2亿元，同比+54.6%；对应EPS0.67元，ROE3.5%，同比+1.1pct。我们认为公司业绩大幅增长主要是由于公司境内境外业务全线增长，利息净收入同比扭亏，以及公司费用率同比减少3pct至40%。
    市场成交额维持高位，叠加财富管理深化转型，助推公司经纪业务收入大增。2026年一季度，A股市场虽波动加剧，但市场活跃度仍保持高位，市场日均股基交易额达3.14万亿元，同比增长77%，截至2026年一季度末，市场两融余额2.6万亿元，同比增长36%，较年初增长3%。据上交所数据，一季度累计新开户超过1200万户，同比增长61%，增量客户持续流入。市场活跃叠加中信证券财富管理深化转型，公司一季度实现经纪业务收入49.2亿元，同比+47.8%，占营业收入比重21.2%。公司两融余额2159亿元，较年初+44%，市场份额8.3%，较年初+0.5pct。
    境内IPO发行回暖，公司股权投行业务维持领先优势。2026年一季度公司实现投行业务收入12.1亿元，同比+23.8%。境内股权主承销规模747.8亿元，同比+102%，排名第1；其中IPO17家，募资规模38亿元；再融资49家，承销规模710亿元。债券主承销规模4874亿元，同比+13.3%，排名第1；其中地方政府债、公司债、ABS承销规模分别为1843亿元、1362亿元、587亿元。截至26Q1末，IPO储备项目15家，排名第2，其中两市主板4家，北交所4家，创业板7家。
    港股IPO募资额大增，国际化布局成为重要增长极。公司坚定推进国际化布局，跨境服务能力强，叠加香港市场IPO发行火爆，我们预计公司境外收入实现较快增长。26Q1港股市场发行IPO40只，募资1099亿港元，同比大幅增长近5倍，募资额位居全球新股融资榜首。26Q1中信证券香港及中信里昂合计IPO募资近100亿港元，同比增长242%。2025年，公司境外子公司中信证券国际实现营业收入33.41亿美元，同比增长48%；实现净利润11.31亿美元，同比增长73%。国际化业务不仅拓宽了收入来源，也增强了公司抵御单一市场波动的能力。
    盈利预测与投资评级：2026年以来市场交投情绪火热，我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028年的归母净利润为330/357/382亿元，同比分别+10%/+8%/+7%，对应2026-28年PB为1.14/1.07/1.01倍。公司龙头地位稳固，盈利能力远高于行业平均水平，经营稳健且各项业务均排名行业前列，应享有一定估值溢价。维持“买入”评级。
    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

2026年一季报点评：Q1羊绒高增，羊毛业绩逐步释放

新澳股份(603889)
    投资要点
    公司公布2026年一季报：26Q1营收12.85亿元/yoy+16.53%，归母净利润1.20亿元/yoy+18.62%，扣非归母净利润1.16亿元/yoy+15.22%。
    26Q1羊绒业务高增，毛精纺纱线收入增长主要受益于价格提升。1）毛精纺纱线：26Q1收入6.8亿元/yoy+9.9%，其中销量4000+吨、同比+1.7%，均价16.7万元/吨、同比+8.1%；毛利率27.6%（25年毛利率27.4%）。截至2026/4/2澳大利亚羊毛交易所东部市场价格1234美分/公斤、同比+56.8%，公司毛精纺纱线提价幅度低于该水平，主因Q1发货订单多为25Q4涨价初期锁定订单，价格传导存在滞后；销量同比增幅较低，主因春节较晚导致订单发货滞后。后续随发货节奏恢复，以及涨价顺利传导，毛精纺纱线业绩有望加速释放。2）羊绒纱线：26Q1收入4.2亿元/yoy+38%，其中销量700+吨、同比+37%，均价60.3万元/吨、同比+1.3%；毛利率12.36%/yoy-1.15pct。羊绒业务订单饱满，目前已经满产，借助外协完成订单，未来有望扩产。3）毛条业务：26Q1收入1.6亿元/yoy+1.8%，其中销量1400+吨、同比-23%，均价11.4万元/吨、同比+33.3%；毛利率8.3%/yoy+2.16pct。
    26Q1费用管控优秀，归母净利率持平略升。1）毛利率：26Q1毛利率同比微降0.40pct至20.38%，主要由于Q1执行了部分前期锁定的低价毛精纺纱线订单，而原材料澳毛价格已处上行通道，涨价红利传导存在一定时滞。2）期间费用率：26Q1期间费用管控优秀，销售/管理/研发费用率分别为1.91%/3.10%/1.99%，同比分别-0.11/-0.27/-0.14pct。财务费用率同比+0.76pct至1.40%，主因人民币升值导致形成汇兑损失。3）归母净利润率：结合所得税率同比下降4pct（越南新澳扭亏），26Q1归母净利率同比+0.16pct至9.34%。
    盈利预测与投资评级：截至26Q1公司账面存货27.5亿元，为历史新高，充足的低价库存储备有利于后续出货释放利润。我们维持26-28年归母净利润预测值5.98/6.56/7.15亿元，对应PE为11/10/9X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、原材料价格大幅波动风险、汇率波动风险、海外投资及产能扩张不及预期风险。

2025年报及2026年一季报点评：重视家纺行业新机遇，大单品战略成效显著

水星家纺(603365)
    投资要点
    公司公布25年报及26年一季报：1）25年：营收45.28亿元/yoy+7.99%、归母净利4.07亿元/yoy+10.96%，扣非归母净利润3.54亿元/yoy+6.29%。分季度看，25Q1-Q4收入分别同比+1.2%/+11.7%/+20.2%/+2.8%，归母净利分别同比-3.8%/-2.7%/+43.2%/+11.2%，Q4基数较高（24Q4家纺国补）营收增速有所放缓，但利润率延续提升趋势。2）26Q1：营收9.79亿元/yoy+5.74%、归母净利润1.05亿元/yoy+17.09%，营收增速环比25Q4有所提升，净利增幅较高主因毛利率显著提升。
    坚持大单品战略，线上持续领跑，枕芯品类大增。1）25年：①分渠道看，线上/直营/加盟/其他渠道收入分别同比+15.5%/-10.8%/-3.3%/+25.3%，收入分别占总营收的59%/6%/28%/6%。线上渠道持续领跑，营收贡献创新高。②分品类看，25年被芯/枕芯/套件营收分别同比+7.9%/+34.9%/+1.5%（营收占比分别为48%/9%/33%），25年公司聚焦大单品战略，打造人体工学枕、雪糕被等大单品，通过爆品破圈带动相关品类增长，我们估计2025年人体工学枕和雪糕被销售额各1亿元，公司目标2026年两款产品销售额同比增速均达50%以上，体现持续推进大单品战略决心。2）26Q1：我们预计增长主要仍来自电商渠道贡献，估计26Q1电商收入同比增长双位数，线下小幅下滑。
    毛利率显著提升，归母净利率稳健提升。1）毛利率：25年同比+3.55pct至44.95%，受益于大单品战略推进及产品结构升级，线上和线下渠道毛利率均有明显提升（电商毛利率同比+4.40pct至47.36%、直营同比+5.36pct至58.22%，加盟同比+2.39pct至39.78%）。26Q1毛利率同比+2.39pct至46.29%，延续提升趋势，盈利质量持续优化。2）期间费用率：25年同比+3.58pct至34.27%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.56/+0.03/-0.13/+0.12pct至28.00%/4.50%/1.83%/-0.05%，销售费用率提升主因25年大单品营销投入增加。26Q1期间费用率同比+1.31pct至35.10%，主因销售费用投放增加。3）归母净利率：25年同比+0.24pct至8.98%，26Q1同比+1.04pct至10.74%，盈利水平持续提升。4）存货：截至26Q1末存货同比-1.34%至10.7亿元，存货周转天数同比-5天至177天。5）现金流：25年经营活动现金流净额5.32亿元/yoy+3.18%；26Q1净流出1.59亿元，主因增加备货。
    盈利预测与投资评级：公司2025年每股派息1元，派息比例63.62%（2025年为63.58%），延续高分红政策。考虑26Q1业绩超预期，我们将26-27年归母净利润预测从4.56/5.18亿元上调至4.65/5.30亿元，新增28年预测值6.02亿元，分别同比+14.4%/+14.0%/+13.4%，对应26-28年PE为13/11/10X，当前家纺行业正处积极变化机遇期，重视传统家纺龙头战略升级下的增长机会，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、线上渠道营销费用波动。

2026年一季报点评：扣非净利润同比+73%，经纪、投行等市场份额提升显著：国

国泰海通(601211)
    投资要点
    事件：国泰海通发布2026年一季度业绩：实现营业收入162.3亿元，同比+58.9%；归母净利润63.9亿元，同比-47.8%。实现扣非归母净利润57.1亿元，同比+73%，对应EPS0.32元，扣非ROE1.74%，同比+0.05pct。公司于2025Q1并表海通证券，经纪、投行等业务实力大幅提升。
    财富管理深化分客群经营模式，并表后市占率显著提升。2026年一季度公司实现经纪业务收入47.3亿元，同比+78.2%，占营业收入比重29.1%。国泰君安与海通并表后，经纪市占大幅提升，2025年经纪市占8.56%，同比增长3bps（2024年为模拟合并数），位列第一。2026Q1公司两融余额2545亿元，较年初+35%，市场份额9.8%，较年初-0.1pct。
    整合后投行团队进一步扩容，业务能力有望进一步提升。2026Q1公司实现投行业务收入7.5亿元，同比+6.6%。2026年一季度公司境内股权主承销规模94.2亿元，同比+528.8%，排名第5；其中IPO19家，募资规模45亿元；再融资31家，承销规模49亿元。债券主承销规模3770亿元，同比+55.8%，排名第2；其中公司债、地方政府债、ABS承销规模分别为1373亿元、1268亿元、420亿元。截至2026Q1，IPO储备项目16家，排名第1，其中北交所10家，创业板4家，科创板2家。
    一参两控一牌，大资管实力显著提升。2026年一季度实现资管业务收入17.6亿元，同比+50.5%。截至2025年末，资产管理规模7507亿元，同比+27.6%。公司拥有一参两控一牌，2025年末集团资产管理规模7505亿元，同比+8%。控股的华安基金管理规模8883亿元，同比+15%；海富通基金管理规模5656亿元，同比+25%。
    自营风格稳健，并表后投资资产规模显著增长。2026年一季度实现投资净收益（含公允价值）58.4亿元，同比+45.6%。
    盈利预测与投资评级：市场延续活跃，我们维持此前盈利预测，预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为283/307/330亿元，同比增长2%/9%/8%，对应PB为0.86/0.81/0.77倍。公司合并后各项指标均稳居行业前列，资产规模排名行业第一，有望持续受益于资本市场改革。当前公司估值低于行业平均水平，维持“买入”评级。
    风险提示：行业市场竞争加剧风险，证券市场恢复不及预期。

2025年年报&2026年一季报点评：业绩稳健增长，新能源齿轮&海外业务表现亮眼

双环传动(002472)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季度报。2025年公司实现营入91.12亿元，同比+3.77%；实现归母净利润12.62亿元，同比+23.21%。
    分季度来看：1）25Q4:营收26.46亿元，同/环比分别+29.77%/+18.26%；归母净利润为3.63亿元，同/环比分别+27.02%/+13.04%；2）26Q1:营收20.95亿元，同/环比分别+1.49%/-20.80%；归母净利润为2.84亿元，同/环比分别+2.93%/-21.77%。
    毛利率情况：1）2025Q4毛利率为28.20%，同/环比分别-2.84/+1.36pct；2）2026Q1毛利率为27.55%，同/环比分别+0.73/-0.65pct。
    费用率情况：1）2025Q4期间费用率为11.21%，同/环比分别-1.92/-0.70pct；2）2026Q1期间费用率为12.40%，同/环比分别+1.75/+1.19pct，其中Q1管理费用同比增长2886万元。
    新能源汽车齿轮业务放量，智能执行机构+机器人减速器打开增长空间。1）新能源汽车齿轮业务：营收41.02亿元，同比增长21.72%，主要受益终端市场格局变革，齿轮外包趋势显现；2）智能执行机构：营收7.98亿元，同比增长+24.17%，公司已与国内扫地机头部厂商达成合作，持续推进割草机、泳池清洗机等新兴应用场景布局，并积极拓展电子机械制动系统（EMB）齿轮等高价值量产品；3）机器人减速器：子公司环动科技聚焦减速器核心技术攻关，入选国家专精特新重点“小巨人”企业，技术强劲，有望深度赋能公司机器人业务。26年公司将依托工业机器人减速器已形成的市场口碑与技术优势，开发适配不同负载、契合未来机器人发展方向的产品
    内销增利&外销增收，匈牙利工厂投产赋能欧洲市场。1）内销收入70.37亿元，同比-5.86%，毛利率同比+3.97pct；2）外销收入20.75亿元，同比+58.88%，毛利率同比-3.19pct。2026年2月，子公司EVORING匈牙利工厂正式投产，目标深度对接欧美主流车企及Tier1供应商，复制国内齿轮外包路径，有望带动海外业务占比进一步提升。
    盈利预测与投资评级：考虑到终端需求的不及预期及行业竞争加剧，我们将公司2026-2027年归母净利润的预测下调至14.46/16.82亿元（前值为15.40/18.66亿元），并预计公司2028年将实现归母净利润19.43亿元，当前市值对应2026-2028年PE分别为22倍/19倍/16倍，但公司智能执行机构动能强劲，叠加海外产能释放与机器人业务的进一步对业绩的加码，因此我们维持“买入”评级。
    风险提示：新能源乘用车销量不及预期；原材料价格波动影响；新业务开拓不及预期。

CDMO引擎驱动增长，盈利能力持续改善

普洛药业(000739)
    l事件
    公司发布2025年度及2026第一季度业绩，2025年公司实现营业收入97.84亿元，同比下降18.62%；归母净利润8.91亿元，同比下降13.63%。2026年第一季度，公司实现营业收入24.47亿元，同比下降10.36%；归母净利润2.49亿元，同比增长0.19%；扣非归母净利润2.43亿元，同比增长18.15%。
    l核心观点
    CDMO业务进入加速期，核心引擎驱动高质增长。公司CDMO业务强劲发展，2025年逆势实现营收21.98亿元（+16.66%），毛利率提升4.18个百分点至45.24%。这得益于“漏斗”型项目管线的持续兑现，2025年末商业化项目达398个，三年内将交付的商业化订单超60亿元。随着业务从中间体向“API+制剂”转型升级及跨国药企客户的突破，CDMO已跃升为公司最大毛利贡献板块，增长确定性凸显。
    API产品结构优化，降本增效显著。原料药行业处于复杂多变的周期底部，公司不仅在工艺优化、能耗管控等方面控制成本，同时通过持续优化市场策略，维护了主要产品市场份额和价格平衡。因此短期虽营收承压，2025年原料药中间体业务营收61.65亿元，同比下滑28.74%。但2025年毛利率为13.53%，同比下仅滑1.44个百分点，相对稳定。
    技术平台与先进产能壁垒加固，蓄力中长期成长动能。公司持续加码研发壁垒，拥有超1300名研发人员，构建了流体化学、晶体和粉体、合成生物学及酶催化、多肽、泛偶联、高活化合物、制备与纯化等前沿平台。产能布局精准聚焦高成长赛道。此外API全球化注册加速（2025完成14个DMF申报），司美格鲁肽减重和降糖临床三期入组完成，医美原料快速商业化，多元创新管线与产能协同共振，为未来业绩攀升注入持续动能。
    l盈利预测与投资建议
    预计公司26/27/28年收入分别为99.67/112.45/128.38亿元，同比增长1.88%/12.82%/14.16%；归母净利润为10.71/12.33/15.14亿元，同比增长20.24%/15.17%/22.77%，对应PE为19/16/13倍。公司是领先的特色原料药+制剂一体化生产企业，CDMO业务处于加速期。首次覆盖，给予“买入”评级。
    l风险提示
    下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险

2025年报&2026一季报点评：业绩持续高增

海天瑞声(688787)
    事件：公司发布2025年报&2026一季报，公司2025年营收3.77亿元，同比增长59%；归母净利润0.14亿元，同比增长25%。2026年Q1营收0.97亿元，同比增长39%；归母净利润0.08亿元，同比增长2161%，符合市场预期。
    投资要点
    收入持续高增：分业务来看，公司2025年计算机视觉业务收入1.48亿元，同比+218%；自然语言业务收入0.51亿元，同比+112%；智能语音业务收入1.50亿元，同比-9%；训练数据相关应用服务收入0.28亿元，同比+1394%。2026Q1公司营收持续高增，主要系1）国内外头部大厂加大视频、文本等方面AI数据投入；2）地方数据标注基地项目建设加快推进；3）东南亚数据交付基地完成产能爬坡。公司2025年毛利率48%，同比下滑，主要受定制化服务业务收入占比提升影响。2026Q1公司相对高毛利的训练数据应用服务收入占比提升，整体毛利率改善至56%。
    模型迭代加速推动需求快速提升：随着AI Agent、文生视频、AI编程等场景开始大规模应用，大模型以及垂类场景应用迭代速度不断加快，推动客户采购高质量专业数据的需求量和复杂度提升。公司多年服务阿里巴巴、字节跳动、腾讯、中国移动等头部客户，已成为多家行业领先企业的核心数据服务供应商，率先受益。除大厂外，公司积极拓展政府和央国企客户，已为广西、四川等地打造多类特色数据集，并同步推进湖南、内蒙古等地的专项数据集建设。2026年3月，世界数据组织成立，海天瑞声以发起单位身份深度融入。我们预计未来公司将继续推进和地方政府共建高质量数据集，推动数据标注平台和应用落地。
    全球化布局持续优化：公司进一步强化北美、欧洲及日韩销售团队，深化本地化服务能力，公司在东南亚新建的数据交付基地已进入稳定运营阶段，为海外业务贡献了显著的增量收入，未来将成为支撑公司全球化战略的重要支点。
    拓展具身智能等新场景：具身智能需要机器人在复杂的真实世界中实现自主感知、学习和适应，该能力的构建依赖海量来自“真实物理环境”的动态交互数据进行训练。目前相关数据获取成本高、覆盖场景有限，供需缺口非常大。公司已与国内某头部具身厂商签署真机数据采集合约，并与多家头部具身厂商、科技大厂及地方政府启动订单对接，有望成为公司新的增长点。
    盈利预测与投资评级：高质量数据集是人工智能发展的基础，公司是A股稀缺的专注提供AI训练数据解决方案的领军企业，2026Q1新签订单及确认合作待签署订单同比增长超100%，业绩有望持续高增，我们将公司2026-2027年EPS由0.92/1.50元调整至0.93/1.47元，预计2028年EPS为2.26元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，项目回款不及预期，研发进展不及预期。

公司简评报告：国内外业务快速增长，业绩符合预期

百普赛斯(301080)
    投资要点
    业绩增长符合预期。 2025年公司实现营业收入8.38亿元（同比+29.94%）、归母净利润1.66亿元（同比+33.70%）、扣非归母净利润1.56元（同比+30.98%）。 2026Q1实现营收2.36亿元（同比+26.33%）、归母净利润0.46亿元（同比+13.99%）、 扣非归母净利润0.46亿元（同比+21.37%）， 报告期内公司新签订单同比增长超30%。 2025年公司毛利率和净利率分别为91.16%（同比+0.23pct）、 19.67%（同比+1.06pct）。从费用来看， 2025年公司销售、管理、研发的费用率分别为29.69%、 16.57%和21.97%，分别同比-2.42、 -0.59、 -3.66pct。公司业绩增长符合预期， 2026Q1受汇兑损失影响等净利润小幅放缓。
    国内外业务快速增长。 分区域看， 2025年国内实现营收3.04亿元，同比增长40.39%， 公司深耕本土市场， 国内创新药企BD交易屡创新高带动上游生物试剂需求大增， 国内业务实现高速增长； 国外实现营收5.34亿元，同比增长24.66%， 公司持续加大海外研发投入，全面强化实验室与团队建设，积极开拓国际药企、生物科技公司以及科研院所等终端客户， 不断拓宽销售渠道，已成功拓展至全球近80个国家和地区，赢得12000多家工业和科研客户的认可， 公司产品市场占有率不断提升。 分产品类型来看， 核心业务板块重组蛋白试剂实现销售收入6.79亿元，同比增长26.74%； 抗体、试剂盒及其他试剂实现营业收入1.28亿元，同比增长59.81%。 重组蛋白2025年累计销售达100万元以上的产品127个，数量占比2.83%， 订单占比37.85%，均高于2024年同期。
    持续加大研发投入。 2025年公司研发费用1.84亿元（ 同比+11.38%）。 公司持续深化新产品开发， 紧密追踪并全面覆盖ADC、 GLP-1、 In vivo CAR、 mRNA等热门疾病靶点与新兴治疗模态，以最快速度为前沿创新药研发提供关键试剂支撑。 2025年公司5500多种重组蛋白、抗体等生物试剂产品实现销售与应用， 推动公司产品的持续创新。 产能建设方面，随着苏州GMP生产基地产能的持续释放，公司CMC相关业务规模效应逐步显现。公司不仅提供高质量生物试剂产品，更通过质量控制（ QC）检测全流程解决方案与客户生产工艺深度耦合，将技术品牌优势转化为供应链竞争壁垒，建立长期稳定的业务合作关系。
    投资建议： 公司业绩快速增长，我们适当上调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测， 预计2026-2028年实现归母净利润2.26/2.93/3.74亿元（ 2026-2027年原预测为2.08/2.52亿元），对应EPS分别为1.35/1.75/2.24元，对应PE分别为34.18/26.35/20.64倍。公司持续加大研发投入，国内外业务均保持快速增长， 维持“买入” 评级。
    风险提示： 产品价格下降风险； 市场推广不及预期风险； 海外市场不确定性风险等

2025年报及2026年Q1季报点评：隔膜供需格局反转，盈利大幅提升

恩捷股份(002812)
    投资要点
    扣除减值、奖金影响、26Q1业绩超预期：公司25年营收136亿元，同34%，归母净利1.4亿元，同125.6%，毛利率18.8%，同7.7pct；其中25Q4营收40.9亿元，同环比52％/8％，归母净利2.3亿元，同环比-123%/3270％，毛利率25.5%，同环比41.8/9pct，Q4公司计提减值损失2.2亿。26Q1营收39亿元，同环比43％/-4.4％，归母净利2.6亿元，同环比902%/14％，毛利率28.1%，同环比11/2.6pct，毛利率逐季提升，Q1计提减值1.3亿元，同时计提奖金费用1亿元左右，若加回，实际业绩超4.5亿元，超我们预期。
    26-27年隔膜供需持续优化、盈利持续提升：公司25年隔膜收入116亿元，同比+41%，出货量128亿平，同比+46%。25年隔膜毛利率18%，同比+11pct，全年隔膜利润-0.8亿元，减亏明显。25Q4及26Q1公司隔膜业务持续改善，其中25Q4出货量37亿平，同环比+80%/+17%，考虑减值加回，单平利润我们预计0.08-0.09元，环比翻番，我们预计26Q1公司出货35亿平，同环比+67%/-5%，考虑减值和奖金计提加回，单平利润我们预计超0.12元。考虑26Q2涨价10%持续落地，我们预计26年全年单平利润0.15元可期，27年有望提升至0.2-0.3元/平。26年全年出货量我们预计150亿平+，增长32%，公司扩产有序，我们预计27年出货量180亿平+。
    其他业务稳健增长。25年其他业务收入20亿元，同比+5%，毛利率23%，同比-4pct，我们预计贡献2亿元左右利润。其中无菌包装收入9.7亿元，同比+12%，毛利率22.5%，同比-0.9pct，贡献1亿元利润。
    资本开支谨慎、库存下降明显。公司25年费用率14%，同-2.9pct，26Q1费用率16%，同环比-1.1/4.1pct，主要由于奖金计提。25年经营性净现金流11.4亿元，同-1%，26Q1经营性现金流2.1亿元，同环比66%/-22.6%。25年资本开支17.1亿元，同-39%，26Q1资本开支2亿元，同环比-54%/-71%；25年末存货22.8亿元，较年初-23%，26Q1末存货19.6亿元，较年初-14%。
    盈利预测与投资评级：考虑到2026-2027年隔膜行业供需持续优化，我们预计公司2026-2027年归母净利润22.5/42.5亿元（原预期25.4/31.5亿元），新增28年归母净利润预测51.9亿元，同比+1481%/+89%/+22%，对应PE为33x/17x/14x。考虑到公司隔膜行业龙头地位，以及隔膜行业格局持续优化，给与27年25x估值，对应目标价108元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，价格波动风险。

Q1业绩高增，股权激励释放长期增长信心

视源股份(002841)
    事件
    Q1全线超预期，营收净利双加速。公司发布26Q1财报，实现营收62.03亿元，同比+23.95%；归母净利润2.47亿元，同比+52.45%扣非净利润1.90亿元，同比+82.52%。这是在Q1历史上收入淡季的背景下实现的，意义不同寻常。
    投资要点
    存储涨价+战略性囤货，公司Q1盈利能力显著提升，并有望延续此趋势。我们认为，存储涨价传导到下游，供应链管控能力更强的公司具备独特alpha。25年开始存储持续涨价推动公司板卡业务从低增长跃升为高增长；同时公司自25年下半年开始战略性存货（26Q1存货64.97e，环比+42%）并向下游传导涨价，盈利能力得以修复。26Q1公司毛利率、归母净利率分别为20.75%、3.98%，同比+0.1、0.74pct环比+1.52、1.65pct。
    公司发布26年员工持股计划与股权激励计划，绑定核心员工长期发展向好。此次股权激励授予核心技术（业务）等107人317万股（占总股本0.46%），员工持股授予董事长王洋等29人上限256万+股（占总股本0.37%）。业绩考核目标以25年为基准，26-28年营收同比增速（目标值分别为16%、25%、35%）和累计营收增速（目标值分别为16%、141%、276%）双指标考核，取MAX解锁比例。
    盈利预测与投资建议
    公司股权激励释放增长信心，我们看好公司持续受益涨价浪潮，同时考虑到MH出海、AI教育、机器人等高成长业务，盈利和估值戴维斯双击可期。我们预计公司2026-2028年将实现营收276.5、309.97、345.15亿元，同比增长13.54%、12.1%、11.35%；实现归母净利润11.84、14.25、16.78亿元，同比增长16.87%、20.36%、17.71%维持“买入”评级。
    风险提示：
    供应链波动、市场拓展不及预期、产品迭代风险、AI政策落地不及预期等。

小分子业务盈利能力回升，新兴板块持续减亏

博腾股份(300363)
    l事件
    公司发布2025年度及2026一季度业绩，2025年实现营业收入34.20亿元，同比增长13.54%；归母净利润0.96亿元，同比扭亏为盈（2024年亏损2.88亿元）；扣非归母净利润0.59亿元，同比亦实现扭亏为盈（2024年亏损2.72亿元）。2026年一季度，公司延续增长态势，实现营业收入8.86亿元，同比增长10.59%；归母净利润0.28亿元，同比扭亏为盈（去年同期亏损428万元）；扣非归母净利润0.25亿元，同比同样实现扭亏为盈（去年同期亏损1009万元）。整体盈利能力稳步修复。
    l核心观点
    核心业务彰显韧性，客户与项目拓展成效显著。2025年小分子原料药业务收入30.92亿元，同比增长13%，毛利率恢复至38.39%（+5.65pct），驱动整体盈利回升。2026Q1小分子收入8.31亿元（+9%），维持增长。2025年，小分子原料药业务全年新增客户98家，新项目193个，并在美国和欧洲均实现一家跨国制药公司“从0到1”的突破。公司参与服务的分子中有5个在美国获FDA批准上市，4个获中国NMPA批准上市。
    新兴业务结构优化提速，减亏节奏清晰。2025年新兴业务收入3.05亿元（+26%），占比近9%，其中，CGT与新分子业务分别大增36%和224%，新分子更是实现海外双载荷ADC IND订单破局。2026Q1新业务整体收入继续增长25%，继续保持高增。尽管新业务25年合计亏损约2.08亿元，但CGT与制剂板块已分别同比减亏918万和644万元，制剂业务正从仿药向创新药及原料药-制剂一体化转型，新兴业务整体减亏路径明确。
    l盈利预测与投资建议
    预计公司26/27/28年收入分别为37.98/42.31/46.57亿元，同比增长11.05%/11.40%/10.07%；归母净利润为2.66/4.05/5.90亿元，同比增长176.41%/52.09%/45.59%，对应PE为45/30/20倍。公司是领先的医药研发生产外包机构，新业务处于减亏通道。首次覆盖，给予“买入”评级。
    l风险提示
    下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险

织芯路，乘势AI

宏和科技(603256)
    l投资要点
    电子布量价齐升，业绩强劲增长。2025年公司实现营收11.71亿元，同比增加40.31%，主要系产品销售数量增加；实现归母净利润2.05亿元，同比增加785.55%；扣非归母净利润1.96亿元，同比增加3,542.90%。2025年，公司普通E玻璃纤维电子布/特种电子布分别实现收入9.40/1.78亿元，毛利率为31.44%/61.31%。2026Q1公司实现营收4.42亿元，同比增加79.72%；归母净利润1.40亿元，同比增加354.22%，主要系本期普通E玻璃纤维电子布销售数量和单价上升以及特种电子布销售数量增加，导致营业收入增加，净利润增加。
    特种电子布成为新利润增长点。2025年国内玻纤行业运行明显改善，供给端产能有序调控、增速放缓，叠加PCB电子领域需求快速回暖，行业供需格局持续优化，电子级玻纤纱、玻纤布价格企稳上行；AI服务器、算力基建与高频高速通信建设提速，推动高阶PCB、覆铜板迭代升级，CCL材料向低介电、低热膨胀及石英纤维布等高性能方向演进，带动特种高端电子布需求快速释放，成为公司新增盈利来源，同时协同拉动中高端常规电子布需求；在此背景下，公司紧抓行业机遇，优化产品结构与产能布局，充分匹配下游高端市场需求。
    l投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入23/33/40亿元，归母净利润分别为6.41/11.56/14.74亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示
    行业需求放缓导致业绩回升不及预期的风险，市场竞争风险，主要原材料和能源价格波动风险，原材料集中采购风险，产品技术研发风险，研发人员流失风险，贸易摩擦风险，毛利率波动的风险，存货跌价风险，应收账款回收风险，经营活动现金流波动的风险。

罗莱生活：爆品驱动增长，家具盈利改善，持续高分红

罗莱生活(002293)
    事件：罗莱生活发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入48.4亿元、同比+6.1%，归母净利润5.2亿元、同比+20.1%，扣非归母净利润4.6亿元、同比+14.3%；利润增长优异主因家纺业务毛利率提升及莱克星顿减亏。25Q4收入14.5亿元、同比+7.0%，归母净利润1.8亿元、同比+4.9%，加回商誉减值后利润增速超10%。26Q1收入11.6亿元、同比+5.9%，归母净利润1.5亿元、同比+30.5%，我们推测主要是家纺贡献利润增量。
    公司拟每10股派4.2元（含税），全年股利支付率超99%，此外，公司提前公告26年中期每10股派2.3元（含税），高分红延续。
    26Q1利润开局顺利，收入稳增，归母净利率+2.41pct。我们推测一季度家纺延续较好增速，好于家具业务表现，主要增长驱动仍来自于线上。利润层面，Q1毛利率提升3.61个百分点，我们推测主要是线上渠道占比提升以及高毛利的爆品占比提升。毛销差（毛利率-销售费用率计算而得）提升1.35个百分点，体现了线上渠道的规模效应；管理费用下降0.5个百分点，费用使用效率有所提升。
    25年家纺主业线上高增、被芯爆品驱动复苏。2025年国内家纺主业收入40.68亿元，同比+8.9%，实现归母净利润5.66亿元，同比+22.58%；莱克星顿家具业务收入7.71亿元，同比-6.3%，亏损2652万元。家纺分品类看，被芯类收入18.7亿元、同比+17.5%，爆品带动高增；套件类收入14.8亿元、同比+1.0%；枕芯类收入3.2亿元、同比+14.5%。分渠道看，线上收入17.5亿元、同比+26.4%，占比36%，毛利率57.5%、同比+4.2pct，线上对于收入和利润率的拉动作用明显；线下收入30.9亿元、同比-2.7%。其中直营渠道收入4.27亿元，同比+6.44%，毛利率69.84%，同比+2.29pct；加盟渠道收入14.34亿元，同比-0.98%，毛利率48.04%，同比-0.8pct。直营表现优于加盟。渠道方面，截止2025年底直营门店375家、单店收入113.9
    万元、同比+16.7%，店效改善；加盟店面数2036家，年内净减少209家。25年莱克星顿下半年扭亏，商誉减值体现谨慎。美国家具业务莱克星顿2025年收入7.7亿元、同比-6.3%，归母净利润-2652万元（上半年亏2875万元，下半年盈利约223万元），盈利改善明显。莱克星顿商誉账面原值1.31亿元，本期计提减值1747万元，累计减值4475万元，若美国地产周期持续低迷仍存进一步减值风险。
    25年费用有所增加，主要是线上费用投放及产业园投入使用后的折旧增加。25年期间费用率为36.43%、同比+1.75pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为26.74%/7.61%/2.17%/-0.09%，分别同比+0.36/+1.03/-0.01/+0.37pct。我们判断销售费用率上升是线上渠道销售规模扩大、营销加大投放；管理费用率上升主要系智慧产业园投产折旧摊销增加。运营指标优秀，现金循环健康。2025年末存货10.94亿元、同比基本平稳，存货周转天数164天、同比-20天；应收账款2.19亿元、同比-34%，周转天数26天、同比-5天；经营现金流10.07亿元、同比+19%。
    盈利预测及投资建议：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为6.36/6.89/7.60亿元，对应PE为14.72X/13.59X/12.32X。我们继续重点推荐，维持“买入”评级。
    风险提示：1）行业需求疲软；2行业竞争加剧，费用投放加大；3）海外经营环境变化。

小商品城26Q1点评：数贸结转驱动收入高增

小商品城(600415)
    事件：公司发布2026年第一季度报告。公司2026年Q1实现营业收入45.93亿元（yoy+45.29%），归母净利润9.90亿元（yoy+23.29%），扣非归母净利润9.45亿元（yoy+18.87%）。
    点评：
    业绩稳健增长，数贸中心结转贡献核心增量。2026Q1营收同比增长45.29%，为近年单季最高增速之一，主要系全球数贸中心商位及配套商业街、写字楼集中交付结转收入所致。传统市场经营业务保持稳健，作为业绩基本盘持续提供稳定现金流；我们认为数贸配套销售业务随交付放量，或成为当期营收增长的核心驱动力。此外，我们认为贸易服务业务有望延续高增态势，Chinagoods平台与义支付（YiwuPay）业务规模或将持续扩大，数字化贸易服务能力有望进一步增强。
    AI赋能持续深化，研发投入大幅增长构筑技术壁垒。公司持续加码数智化投入，2026Q1研发费用达1.45亿元，同比增长180.65%，主要用于商贸AI大模型迭代与数字化平台升级。“世界义乌”商贸AI大模型应用场景持续拓展，AI视创、多语言翻译等工具广泛赋能商户，助力降本增效与海外拓新。Chinagoods平台注册采购商规模稳步增长，线上线下流量融合持续推进，巩固全球小商品贸易线上核心入口地位。
    毛利率短期承压，费用投入增加阶段性压制盈利增速。2026Q1公司毛利率为33.78%，同比下降2.4pct。期间费用率为4.69%，同比上升0.33pct，其中销售费用、管理费用随业务扩张稳步增长，研发费用因技术投入增加大幅上升，财务费用因利息收入增加同比下降。
    盈利预测与投资评级：我们预计26~28年公司归母净利润分别为54.94/65.60/73.55亿元，当前股价对应PE估值为13.2x/11.1x/9.9x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济周期风险，地缘政治与供应链重构风险，关税及贸易摩擦升级风险，新业务培育与投入效果不及预期。

电池与汽零领域订单齐增长，首创混合动力输送系统有望加速磁驱技术产业渗透

美德乐(920119)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年度报告，公司实现营业收入13.69亿元（yoy+20%）、归母净利润27134万元（yoy+29%）、扣非归母净利润26416万元（yoy+31%），毛利率、净利率分别为36.09%、19.91%。2025年年度权益分派预案：拟每10股派发现金红利5元（含税）、转增4股(无需纳税)，共预计派发现金红利3606万元、转增2885万股。
    经营回顾：高精度输送系统营收yoy+27%，新能源电池与汽车零部件领域订单齐增长。2025年，公司高精度输送系统、通用输送系统和工业组件营收分别为9.96亿元（yoy+26.85%）、1.72亿元（yoy-14.32%）和1.97亿元（yoy+32.15%），毛利率分别为39.54%（yoy+2.69pcts）、8.33%（yoy-7.43pcts）和41.48%（yoy+2.47pcts）。公司营业收入的增长主要来源于高精度输送系统产品和工业组件产品收入的增长，主要系公司高精度输送系统凭借技术领先优势，在新能源电池领域市场占有率逐渐扩大，实现业务收入增加；受益于汽车行业特别是新能源汽车产销量稳步增长和高销量的保持，公司汽车零部件领域新增订单金额同比亦有增长。区域方面，2025年境内、境外分别实现营收13.34亿元（yoy+20%）、0.35亿元（yoy+16%）。
    2025年成就：三地产能协同释放，首创混合动力输送系统解决磁驱输送高成本、高能耗痛点。
    2025年，（1）由苏州美德乐承担的募投项目“华东工业自动化输送设备生产及研发项目”的生产厂房已竣工投产，惠州美德乐自设立后迅速组建队伍及租用厂房进行生产，大连总部在原有生产厂房基础上又租用近4万平方米厂房，三地工厂高效联动，全力释放产能，保证公司的接单能力的同时大幅提升产品交付能力和效率；（2）公司积极把握行业机遇，重点布局新能源电池与汽车零部件两大核心领域；在巩固传统产品优势的同时，积极寻求产品升级和结构调整；（3）公司创新开发的磁驱输送系统最高输送速度、定位精度达到行业内先进水平，混合动力输送系统为兼具磁驱输送系统优点并解决磁驱输送系统高成本、高能耗痛点的行业内首创产品，并已得到客户的验证。我们认为，凭借三地产能联动的规模化优势、核心赛道的深度布局以及技术创新的先发壁垒，美德乐有望在智能制造升级浪潮中持续扩大市场份额。
    2026年看点：推进核心技术原始创新+产能落地，赋能向医疗、半导体等新兴领域的拓展。
    2026年公司计划：1）持续加强对输送系统的控制技术、传动技术、驱动技术及模块化设计的原始创新，持续完善和提升磁驱、混合动力、柔性链、智能润滑系统等高端智能输送系统研发；2）全力加快实施募投项目，完善全国产能布局，优化供应链体系。公司将陆续建设完成华南智能输送设备研发生产项目、大连五期扩产项目、高端智能输送系统研发生产项目；3）进一步加强汽车零部件、3C电子、仓储物流优势赛道的深耕，加大医疗、食品、半导体等高洁净、高精度场景的技术和产品储备及市场应用力度，拓展公司发展新空间。我们认为，公司通过持续强化输送系统核心技术的原始创新，配合全国产能布局的加速落地，有望在深耕传统优势赛道的同时，实现向医疗、食品、半导体等新兴高附加值领域的跨越式拓展。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.30/4.06/5.05亿元，对应当前股价PE分别为20/17/13倍。我们看好公司凭借在智能制造装备领域的长期技术积累，有望充分受益于智能制造行业升级与新能源产能扩张带来的高精度、高可靠性自动化输送装备需求增长；同时，募投项目的落地有望进一步丰富产品矩阵，巩固公司在智能物流装备领
    域的核心竞争力，助力其持续拓展市场份额、提升盈利空间。维持“买入”评级。
    风险提示：下游行业需求波动的风险、客户集中度较高的风险、毛利率波动的风险

业绩短期承压，期待后续新品表现

珀莱雅(603605)
    投资要点：
    事件：25年公司实现营收/归母净利润分别为105.97/14.98亿元，分别同比变动-1.68%/-3.50%。26Q1公司营收/归母净利润分别为23.05/3.67亿元，分别同比-2.29%/-6.05%。
    主品牌增长略承压，洗护类品牌增长较快。分品牌来看，1）珀莱雅：25年珀莱雅持续深化“科学护肤”定位，紧密围绕“深度贴近消费者需求”的核心策略，以科研创新驱动产品矩阵全面升级。通过深化大单品系列、拓展高增长潜力赛道及战略升级专业修护体系，巩固品牌的竞争壁垒，其25年贡献营收76.89亿，同比变动-10.39%；2）彩棠：坚持“专业化妆师”品牌定位，持续深耕中式美学的现代表达，锚定底妆赛道，重点切入底妆类目细分需求，升级经典大单品，扩充趋势品类，其25年贡献营收12.55亿，同比变动+5.37%；3）Off&Relax：持续深化“亚洲头皮整全愈养专家”形象，通过扩张多维产品上新矩阵（进阶线-净屑系列、四季限定系列、进阶线-防脱系列、大单品规格延展、海外差异化定制品等），提升品牌专业心智，强化产品海内外市场渗透，其25年贡献营收7.44亿，同比变动+102.19%；4）悦芙
    媞：围绕“年轻肌专研”定位升级，在技术层面构建以98%高纯度卡瓦精萃、木蝴蝶精粹、超分子蜂巢水杨酸等核心独家成分矩阵，建立年轻肌专研一体化科研体系，其25年贡献营收3.71亿，同比变动+11.80%；5）原色波塔：持续推进全品类创新单品的打造，核心品类业绩实现突破性增长，其25年贡献营收2.56亿，同比变动+125.38%。分渠道来看，25年线上/线下分别贡献营收101.17/4.68亿元，分别-1.14%/-12.04%，其中线上直营贡献营收81.92亿，同比变动+0.87%，线上分销贡献营收19.25亿，同比变动-8.84%，线下日化贡献营收2.82亿，同比变动-22.70%。
    25年盈利能力维持稳定，销售费用率小幅增长。25年公司毛利率同比+1.87pct至73.26%，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+1.75pct/+0.41pct/+0.09pct至49.63%/3.81%/2.05%；26Q1公司毛利率同比+1.75pct至74.53%，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+5.21pct/+0.80pct/+0.03pct至50.83%/5.02%/1.86%。净利率方面，25年净利率同比-0.15pct至14.56%；26Q1净利率同比-0.55pct至16.64%，我们判断系销售费用率提升影响。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年实现归母净利润15.7/17.6/19.3亿元，同比增速分别为5%/12%/10%，当前股价对应的PE分别为15/14/12倍。我们认为公司具备捕捉细分赛道机会、孵化新品牌的差异化竞争优势，洗护类品牌处于良好增长态势，看好公司强运营能力驱动多渠道发力，管理层组织效率及管理能力较为优异，后续持续关注主品牌能否通过单品迭代、品类拓展重回正增长通道，维持“买入”评级。
    风险提示。化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险。

重庆百货2025年报点评：业绩短期承压，核心业态调改成效初显

重庆百货(600729)
    事件：公司发布2025年年报。公司2025年实现营业收入146.98亿元（yoy-14.24%），归母净利润10.45亿元（yoy-20.48%），扣非归母净利润10.06亿元（yoy-18.03%）。单25Q4营收30.68亿元（yoy-25.81%），归母净利润0.54亿元（yoy-86.15%），扣非归母净利润0.54亿元（yoy-83.53%）。
    点评：
    业绩短期承压，经营提质增效成果显著。公司2025年业绩下滑，主要受消费环境疲软、汽贸业态加速转型及电器业态国补政策调整等因素影响。尽管收入承压，公司经营质量显著提升，2025年公司毛利率同比提升2.08pct至28.6%，彰显公司在供应链优化、商品力提升及降本增效方面的成效。高比例分红预案体现了公司稳健的现金流和对股东回报的重视。
    核心业态调改多点开花，超市、百货成效初显。公司聚焦“商品、调改、效率”，核心业务板块经营调整效果逐步显现，为未来增长奠定基础。超市业态作为业绩压舱石，经营保持稳健，2025年收入58.32亿元（yoy-5.4%），毛利率为19.1%，同比提升2.56pct。门店调改方面，2025年完成40家民生店轻优调改，经营指标实现双位数增长；首家“新质零售旗舰店”（大坪时代天街店）于2026年1月开业，成功打造新标杆。商品力提升方面，自有品牌销售额突破4亿元（yoy+40%），占超市销售比重达5.8%；区域龙头地位巩固。自有品牌方面，创新推出黄金自营品牌“宝元通”，累计销售3715万元，同比原柜位增长441%，成效显著。
    汽贸加速转型阵痛期，电器、线上业务构筑新增长点。汽贸业态直面行业变革，加速品牌结构优化与向新能源转型。2025年新能源汽车销量同比增长57%。电器业态虽受国补政策退出影响，但积极拓展下沉市场与社区服务。2026年计划通过“世纪通”新开150家门店，并推出“重百好邻居”社区店切入旧改服务市场。全渠道融合成为重要增长点，会员总数突破3000万，线上销售超20亿元。
    盈利预测与投资评级：公司作为西南地区零售龙头，区域壁垒深厚，品牌优势显著。2025年业绩虽短期承压，但公司主动进行战略调整，核心业态调改成效已初步显现。我们预计26~28年公司归母净利润分别为10.55/11.05/11.89亿元，当前股价对应PE估值为9.1x/8.7x/8.0x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济与消费趋势风险，市场竞争加剧风险，新业务及门店调改效果不及预期风险。

2025年年报点评：经营稳健财务优异，区域优势持续巩固

滨江集团(002244)
    投资要点
    事件：4月23日，公司发布2025年年报，全年实现营业收入828.88亿元，同比增长19.86%；归母净利润21.16亿元，同比减少16.87%。
    减值计提扰动利润，营收增长毛利率回升。2025年公司项目交付较为顺利，带动全年营业收入同比增长19.86%，毛利率为13.22%，同比提升0.68pct，在行业整体承压背景下实现逆势修复；利润端看，归母净利润同比下滑主要受资产减值计提影响，2025年共计提27.90亿元，同比多计提19.21亿元。
    销售稳居民企首位，区域深耕优势凸显。2025年公司实现销售额1017亿元，同比下降8.9%（百强房企同比下降18.5%），位列全国房企第10位、民营房企第1位，连续8年获得杭州市场销售冠军。拿地方面，公司坚持区域聚焦策略，2025年权益拿地金额192亿元，同比减少13.7%，其中杭州土地市场占有率33%；截至2025年末，公司土储中79%位于杭州。2026年，公司销售目标800亿元，投资金额控制在权益销售回款50%左右，销售、投资与土储布局均围绕杭州及浙江核心区域展开，保障经营质量和资金安全。
    财务安全优势突出，融资成本继续下行。截至2025年末，公司剔除预收款资产负债率57.23%，净负债率仅6.35%，现金短债比3.98倍，三道红线稳居绿档；权益有息负债连续四年下降至262亿元，综合融资成本降至3.0%，同比下降0.4pct，剩余银行授信额度992.09亿元，融资渠道保持畅通。2026年公司计划将权益有息负债进一步降至230亿元左右，融资成本压降至2.9%以内，在后续市场修复过程中或保持更强的经营韧性。
    盈利预测与投资评级：考虑公司核心城市布局深厚、财务安全边际突出、融资成本继续下行，同时兼顾行业销售修复节奏、项目减值压力及结转波动等因素，我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为23.19/24.20/26.02亿元，对应PE分别为13.7/13.2/12.2倍。公司销售稳居民企首位，兼具核心城市深耕能力、产品力和融资优势，维持“买入”评级。
    风险提示：市场修复不及预期；资产减值计提风险；项目交付与结转节奏不及预期。

2025年年报点评：归母净利润同比+27.5%，发布新一轮股权激励彰显成长信心

宏华数科(688789)
    投资要点
    事件：2026年4月21日，公司发布2025年年度报告。
    2025年归母净利润同比+27.5%，数码喷印设备及耗材墨水双轮驱动业绩高增
    2025年公司实现营收23.0亿元，同比+28.6%；实现归母净利润5.3亿元，同比+27.5%。单Q4公司实现营业收入6.7亿元，同比+27.6%；归母净利润1.4亿元，同比+34.6%。分产品看：（1）设备+墨水：2025年公司数码喷印设备/墨水收入分别同比增长26%/20%；“设备+耗材”的双轮驱动模式持续巩固。（2）非纺产品：2025年数字印刷设备/自动化缝纫设备收入同比分别增长71%/12%，数字印刷业务作为第二增长曲线进入快速增长期。展望2026年，受益于数码喷印渗透率的持续提升、全球化渠道拓展与定增项目的产能释放，我们看好公司中长期成长性与业绩确定性。
    2025年销售毛利率同比-2pct，费控优异保持较高盈利水平
    2025年公司实现销售毛利率43.05%，同比-1.90pct，销售净利率23.99%，同比-0.18pct；单Q4销售毛利率40.71%，同比-0.63pct，Q4销售净利率20.76%，同比-0.48pct。费用端来看，2025年公司期间费用率17.09%，同比-0.95pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.24%/5.00%/5.23%/-0.38%，同比分别-0.06/-0.27/-1.55/+0.94pct，公司费控能力整体保持稳健。虽公司设备&墨水仍处于降价通道影响毛利率，但公司同时也通过扩大销售规模实现费用摊薄，保障整体盈利水平仍处于较高水平。
    数码印花设备龙头α属性凸显，发布新一轮股权激励彰显发展信心
    中国印染行业协会预测，2026-2030年中国纺织品数码印花行业年均复合增长率约10%，但公司凭借数码直喷机、Singlepass等新产品持续降低数码印花成本，不断提高国内外市占率，叠加设备+耗材双轮驱动绑定客户后市场维保，保持喷印设备+墨水等业务2023-2025年年均20-30%的毛利润增速，龙头α属性凸显。2026年4月1日公司发布新一轮股权激励，授予总量占总股本2%，激励对象占公司总数31%。公司层面考核2026-2027年公司目标收入分别为30/40亿元，同比分别+30%/+33%，2026-2027年目标归母净利润（扣除股权激励支付费用）分别为6.8/9.2亿元，同比分别+18%/+35%，展现较强增长信心。
    盈利预测与投资评级：考虑到设备及墨水价格下行对毛利率形成一定扰动，但数码喷印渗透率持续提升，设备+耗材双轮驱动强化客户绑定，公司中长期成长逻辑清晰。我们下调公司2026-2027年归母净利润为6.5（原值6.9）/8.5（原值8.7）亿元，预计2028年归母净利润为10.1亿元，当前市值对应PE19/14/12X，维持“买入”评级。
    风险提示：数码印花行业渗透不及预期，核心零部件对外依赖风险，行业竞争加剧，宏观经济风险

电商渠道提质增效，2026Q1业绩加速增长

罗莱生活(002293)
    事件描述
    4月22日，公司披露2025年年报及2026Q1季报，2025年，公司实现营业收入48.39亿元，同比增长6.13%；实现归母净利润5.20亿元，同比增长20.10%；实现扣非净利润4.61亿元，同比增长14.27%。2026Q1，公司实现营业收入11.58亿元，同比增长5.87%；实现归母净利润1.48亿元，同比增长30.54%；实现扣非净利润1.37亿元，同比增长29.31%。2025年，公司拟向全体股东每10股派发末期股息4.20元（含税），叠加中期股息，公司全年派息率达99.10%。
    事件点评
    以用户需求驱动的“大单品”模式驱动公司业绩稳健增长。拆分季度看，2025Q4，公司实现营收14.53亿元，同比增长7.01%；实现归母净利润1.80亿元，同比增长4.94%；实现扣非净利润1.64亿元，同比增长0.97%。2026Q1，公司实现营业收入11.58亿元，同比增长5.87%；实现归母净利润1.48亿元，同比增长30.54%；实现扣非净利润1.37亿元，同比增长29.31%。自2025年2季度以来，通过爆品与大单品策略的有机结合，公司营收端延续高单位数稳健增长，2025Q4季度业绩增速慢于营收，主因管理及研发费用率提升、资产减值损失同比增加。
    电商渠道引领增长，爆品打造效果显著。分业务看，2025年，国内家纺业务实现营收40.68亿元，同比增长8.85%，其中，自营门店、加盟渠道、电商渠道分别实现营收4.27、14.34、17.47亿元，同比增长6.44%、-0.98%、26.40%。截至2025年末，自营门店、加盟门店分别为375、2036家，较期初净减少36、191家。2025年，美国家具业务实现营收7.71亿元，同比下降6.27%；实现净利润-2652.42万元。2025年，公司持续聚焦爆品打造，成功推出“零压深睡枕”与“无痕安睡床笠”等现象级商品，有效带动枕芯与床垫品类实现快速增长，枕芯品类营收同比增长14.45%。
    销售毛利率延续上行，经营活动现金流显著改善。盈利能力方面，2025年，公司销售毛利率为50.53%，同比提升2.52pct，主因电商渠道、直营渠道毛利率分别提升4.17pct、2.29pct，加盟渠道因部分品类促销，折扣有所降低，毛利率同比下滑0.80pct。费用率方面，2025年，公司期间费用率合计36.43%，同比提升1.75pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别提升0.36pct、1.02pct、0.38pct，研发费用率基本持平；管理费用率上升，主因租赁合同纠纷相关的租赁费及房屋占用费增加。综合影响下，2025年，公司归母净利率为10.74%，同比提升1.25pct。存货方面，截至2025Q1末，公司存货11.22亿元，同比增长14.43%，存货周转天数为171天，较2025年增加7天。经营活动现金流方面，2025年，公司经营活动现金流净额为10.07亿元，同比增长18.92%；经营活动现金流净额显著高于归母净利润，主要由于公司加强应收账款管理、销售商品收到的现金增加；2025年，公司应收账款周转天数21天，同比减少10天。
    投资建议
    2025年，公司“大单品策略”取得优异成果，营收规模稳健增长，同时盈利能力保持上行。2026Q1季度开局良好，预计电商渠道延续双位数增长，直营渠道中单位数增长，加盟渠道增速转正。预计公司2026-2028年归母净利润为5.96、6.78、7.31亿元，4月23日收盘价，对应2026-2028年PE为15.3/13.5/12.5倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧风险：家纺公司加大对大单品的培育与投入，公司面临行业竞争加剧的风险。

公司简评报告：电力板块增长曲线确立，天然气板块高速发展

杰瑞股份(002353)
    投资要点
    事件： 公司发布2025年年度和2026年第一季度报告，公司2025年实现销售收入162.23亿元，同比增长21.48%； 2025年实现归母净利润26.80亿元，同比增长2.03%； 2025年实现经营活动产生现金净流量53.78亿元，同比增长107.37%。 2026年第一季度公司实现营业收入32.91亿元，同比增长22.48%，公司同期实现归母净利润5.88亿元，同比增长25.32%。
    数据中心供电业务连获订单，电力板块增长曲线确立。 2025年公司深入推进电力板块战略落地，聚焦发电、储能、电力传动、电源管理等核心技术领域，主攻数据中心、工业能源和新型电力系统三大核心赛道。 2025年公司紧抓AI发展机遇成功切入数据中心供电领域，共斩获总金额超11亿美元的北美燃气轮机发电机组设备销售订单， 在数据中心领域构建了涵盖一体化解决方案、供配电系统、热管理系统、储能系统等多维度的业务布局， 在发电以及算力能源保障领域构建起全新增长引擎。 同时，公司成立SMR公司布局小型模块化核反应堆业务，可与公司现有发电业务形成协同，进一步增强公司在电力领域竞争力。
    天然气业务高速发展，注入业绩增长动力。 公司通过贯穿“气体开发—净化处理—液化储运—终端利用”全业务链条的技术布局，业务覆盖天然气勘探开发、集输储存、发电调压、气处理、液化、提氦等全产业链环节综合业务能力。 2025年公司天然气业务（涵盖天然气设备与工程领域）持续开拓新市场， 实现收入40.26亿元，同比增长48.95%，毛利率有所提升，市场份额稳步攀升，展现出蓬勃向上的发展态势， 为公司业绩增长注入强劲动力。
    全球化布局提速明显，存量订单持续增长。 公司坚定不移地推进全球化发展战略，整合并加大资源投入海外市场开拓，加速海外产能建设，深入挖掘海外市场的增长机遇与发展潜能，强化渠道建设，不断提升品牌知名度及影响力。 2025年公司海外市场实现收入78.38亿元，占比达48.32%，同比增长29.85%；海外市场新增订单占比超过50%，同比增长19.40%，崭露强劲的增长势头。 另外， 2025年公司获取新订单200.97亿元，同比增长10.23%，截至报告期末存量订单123.31亿元，同比增长21.43%。
    投资建议： 公司是国内油气装备龙头企业，钻完井业务、天然气业务、燃气轮机发电机组业务在国内外市场均实现突破，全球化战略逐渐落实。 考虑公司天然气业务获全球多笔大额订单，燃气轮机发电机组业务获多个北美数据中心订单，给业绩增长注入强劲支撑，调整公司预测， 预计2026-2028年归母净利润分别为37.63/52.19/66.52亿元(原2026-2027年预测37.78/44.49亿元)，当前股价对应PE分别为35.47/25.58/20.07倍，维持“买入”评级。
    风险提示： 原油天然气价格波动加剧的风险； 市场竞争加剧风险； 国际化经营风险。

电商逐步改善，全国化与高端化成长可期

百亚股份(003006)
    投资要点
    业绩摘要：2025公司实现营收34.9亿元，同比+7.3%；实现归母净利润2.1亿元，同比-27.7%；实现扣非净利润2.0亿元，同比-23.1%。利润端承压主要系电商业务投入较大。25Q4营收8.7亿元，同比-6.4％；归母净利润-0.37亿元。2026Q1营收10.6亿元，同比+6%；归母净利润1.4亿元，同比+10%；扣非净利润1.4亿元，同比+7.1%，盈利质量改善。
    结构优化驱动毛利率上行，26Q1费效改善下盈利修复。2025年公司整体毛利率为54.3%，同比+1.1pp，主要受益于中高端及大健康系列产品占比提升。25年总费用率为47.1%，同比+3.7pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为41.8%/2.8%/0%/2.5%，同比+4.1pp/-0.7pp/+0.1pp/+0.3pp。综合来看，2025年净利率约为6%，同比-2.9pp。26Q1毛利率为58.5%，同比+5.2pp；总费用率为42.6%，同比+4.7pp；净利率为13.6%，同比+0.5pp，随着产品结构升级及费用投放效率改善，公司盈利能力进入修复通道。
    外围省份持续高增，电商Q1环比改善。分渠道来看，2025年电商渠道/核心五省/外围省份分别实现收入13.4/12.3/8.3亿元，占总收入比例38.5%/35.2%/23.9%。其中外围省份收入持续高增，25年同比+92.3%，截至25年底外围重点市场布局已扩展至十余个省，且全年外围省份整体已实现盈利，26Q1外围新市场保持快速增长。电商渠道25年收入同比-11.9%，主要受短期舆情、平台策略调整等因素影响，阶段性承压。公司已采取优化渠道结构、提升费用投入产出比、优化产品结构等措施，推动电商策略调整。26Q1来看，电商业务已实现较大改善。整体来看，公司“线下扩张+产品升级”双轮驱动清晰，长期全国化扩张及品牌力提升有望持续释放业绩弹性。
    聚焦核心品类，高端化驱动增长。2025年自由点产品实现营业收入33.4亿元，同比+10.0%，以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列产品收入增速更快，同比+36.3%。公司卫生巾产品结构不断优化，25年大健康系列产品收入占比已超过50%。2026Q1延续该趋势，自由点产品实现营收10.3亿元，同比+7.8%。
    盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为0.94元、1.2元、1.48元，对应PE分别为20倍、16倍、13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、新品开发不及预期等风险。

公司简评报告：收入利润创新高，线性驱动项目正式投产

恒立液压(601100)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报，公司实现营业收入109.41亿元，同比增长16.52%；实现归属上市公司股东的净利润27.34亿元，同比增长8.99%，营业收入和归母净利润均创下历史100.22新高。2025年公司实现毛利率和净利率分别为41.58%和25.04%。
    费用率保持平稳，推进生产管理效率提升。2025年公司销售费用、管理费用、研发费用和19.99%财务费用占收入分别为2.33%、5.93%、6.44%和0.05%，较去年分别同比+0.02pct、-7.750.37pct、-1.31pct和+1.45pct。公司财务费用增长主要系汇率波动导致汇兑损失增加所致。16.63另外，公司深化提质增效，提升运营管理效能，数字化转型，优化资源配置，推进精益生产，探索绿色制造与节能降耗新工艺，提升生产效率和工厂智能化程度。
    高端泵阀领域突破，多行业市场提速。据工程机械协会，2025年全国共销售挖掘机23.53万台，延续2024年增长态势，实现同比增长17%；其中国内11.85万台，同比增长17.9%出口11.67万台，同比增长16.1%。在此背景下，挖掘机用液压产品销售额同比增长超20%中大型挖掘机用液压泵阀同比增长近40%，填补了国内高端超大挖用液压泵领域的市场空白，进一步打破国际品牌垄断。同时，公司在多行业多市场提速发力，在海洋工程、水利、注塑、锻压、风电、农机等核心赛道实现跃升，获得客户高度认可，稳固行业领先地位。
    全球化进程迭代升级，行星滚柱丝杠初步量产。公司海外墨西哥基地顺利投产运营，英国意大利、印尼、几内亚等海外服务点相继设立，完成从“产品出海”向“制造出海、服务出海、品牌出海”的迭代升级。公司前期持续建设的超大重型油缸项目和线性驱动器项目均正式投入生产运营，公司业务版图和产品谱系持续快速扩充。2025年，线性驱动项目已具备年产高精度直线导轨36万米、年产精密磨削滚珠丝杠7万套的生产加工能力，已达成合作客户超过300余家，覆盖国内中高端工业设备行业。同时，行星滚柱丝杠已完成送样和初步量产，为公司精密传动业务开拓多元化下游市场。
    投资建议：公司是国内液压件龙头，挖机泵阀市场份额提升，非挖产品多点开花，推进国》际化和电动化战略。考虑到公司工程机械行业复苏，调整公司预测，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为35.10/42.27/50.44亿元（原2026-2027年预测31.51/35.59亿元），EPS对应当前股价PE分别为38.29/31.79/26.64倍，维持“买入”评级。
    风险提示：政策风险；海外市场风险；汇率变动风险；原材料波动风险。

公司信息更新报告：新签面积稳步增长，一体两翼战略加速推进

南都物业(603506)
    结算毛利率有所增长，加大力度推进机器人生态布局
    南都物业发布2025年报，公司营收利润保持增长，布局住宅、商写、城市服务三大领域，在管规模稳健增长。公司市场化程度较高，同时通过多方合作探索机器人服务场景，2025年以来已成功参投云象机器人、云深处科技和境智具身，助力物管数智升级、成本优化，投资收益有望增厚。考虑到公司未来仍有减值压力，我们下调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.04、1.11、1.12亿元，EPS分别为0.56、0.59、0.60元，当前股价对应PE为21.9、20.5、20.4倍。公司新签面积稳步增长，一体两翼战略加速推进，维持“买入”评级。
    收入、利润均保持稳健增长
    2025年，公司实现营业收入18.62亿元，同比增长3.15%；实现归属于母公司净利润为0.99亿元，同比增长353.09%；实现扣非归母净利润0.45亿元，同比增长11.36%。公司实现结算毛利率16.75%，同比增长1.71个百分点。公司归母净利润大幅增长主要由于公司物业服务项目增加，以及安邦护卫股价上涨带来公允价值变动净收益增长导致。
    新签面积稳步增长，一体两翼战略加速推进
    截至2025年末，公司总签约项目681个，总签约面积9000.74万平方米；在业态分布上，住宅项目占比60.63%，商写项目占比28.09%，城市服务项目占比11.28%。2025全年新签项目92个，新签面积1141.59万平方米，同比增长9.72%。公司主动寻求战略升级，以“一体两翼·生态+科技”战略为引领，以物业基础服务为一体，生态和科技为两翼。2025年公司持续加大力度推进机器人生态布局，4月投资杭州云象商用机器有限公司；6月由公司联合参与设立的“赛智助龙基金”正式启动投资，首个投资项目为杭州“六小龙”之一——杭州云深处科技；10月公司与其他机构共同完成对境智具身智能科技的投资。
    风险提示：新拓项目规模不及预期、机器人服务场景运用不及预期。

2025年年报点评：复合肥产能领先，磷矿资源巩固成本优势

云图控股(002539)
    投资要点：
    事件：云图控股发布2025年年报，2025年公司实现营业收入214.00亿元，同比增长5.01%，实现归母净利润8.27亿元，同比增长2.81%；2025年四季度实现营业收入55.30亿元，同比增长18.09%，环比增长23.73%，实现归母净利润1.52亿元，同比增长12.46%，环比减少7.18%。
    全产业链布局完善，核心业务优势凸显。公司专注于复合肥研发、生产和销售，并沿上游氮、磷元素深度布局产业链，形成磷复肥、磷化工、新能源材料和联碱业务协同发展的产业格局，主要产品包括复合肥、磷肥（磷酸一铵）、黄磷、磷酸铁、纯碱（联产氯化铵）等，各产品应用场景广泛，覆盖农业、新能源、玻璃制造等多个领域。其中，磷复肥业务作为核心业务，公司布局全国多省市生产基地，并以东南亚为起点深耕海外市场，在马来西亚建设生产基地，公司磷复肥年产能超940万吨。
    磷矿资源储备夯实成本优势，黄磷业务盈利能力有望提升。公司旗下拥有雷波牛牛寨东段、西段及阿居洛呷磷矿，磷矿石资源储量合计约5.49亿吨，采矿设计产能共计1090万吨/年（其中在建产能690万吨），公司二坝磷矿（49%权益）在建磷矿产能50万吨/年，已于2026年2月复工，未来磷矿石自给率有望显著提升，强化磷产业链成本优势。此外，公司依托当地丰富磷矿、水电资源及便利水运，打造一体化磷化工基地，具有黄磷年产能6万吨，随着公司磷矿产量释放，黄磷产品盈利能力有望提升。
    磷酸铁行业景气提升，联碱业务稳健。新能源材料业务方面，公司拥有磷酸铁产能5万吨/年，在建产能15万吨/年，产品品质优良、客户认可度高，与当升科技、中创新航、蜂巢能源等主要客户保持稳定合作。联碱业务方面，拥有合成氨年产能70万吨，纯碱、氯化铵60万双吨等产能，依托自有井盐资源（储量约2.5亿吨，开采规模250万吨/年）保障原料供应，联产氯化铵可用于复合肥生产，实现资源高效利用。
    盈利预测与投资建议。公司是国内复合肥龙头企业，磷矿资源丰富，成本优势明显，公司黄磷、纯碱以及磷酸铁等产品盈利有望改善。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为29.84%，考虑到公司具有雷波牛牛寨东段、西段及阿居洛呷磷矿，磷矿石资源储量合计约5.49亿吨，采矿设计产能共计1090万吨/年，有望在未来逐步放量贡献利润，具有成长性，因此较行业平均给予适当溢价，给予2026年18倍PE，目标价18.00元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：复合肥采购不及预期的风险；原材料成本上涨风险；极端天气风险。

短期承压显韧性，转型蓄力待突破

新大正(002968)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，公司2025年实现营业收入30.13亿元，同比下滑11.03%；归母净利润为9487.2万元，同比下降16.61%；2026年Q1实现营业收入7.84亿元，同比上升5.54%，归母净利润3409.07万元，同比上升0.79%。
    全年业绩承压主要因Q4一次性调整：2025年公司单季度归母净利润分别为3382万元、3735万元、3267万元、-897万元，四季度净利润出现阶段性波动，主要是受部分业务未达合同约定服务标准而冲减对应收入、投资性房地产减值导致公允价值变动损益减少，以及政策调整带来政府补贴收入下降影响。上述影响因素多为阶段性或一次性事项，不会对公司长期经营稳定性与持续盈利能力构成实质性影响；且从战略上看，公司主动优化项目结构，有序退出低质效、高风险项目也会客观上带来短期业绩的影响。
    经营筑底信号初现，单季度收入毛利率企稳回升：从全年角度看，公司2025年综合毛利率12.28%，较去年同期提升0.59pp，这是自公司开始全国化布局的2020年以来，首次年度止住了毛利率下滑的趋势；同时，公司2026年Q1显示收入同比+5.54%，环比提升5.74%，而上一次单季度收入同比提升要追溯到2024年Q3；此外公司2026年Q1毛利率在2025年12.28%的基础上提升至13.34%，单季度收入和毛利率的双重提升，可能预示着公司经营层面的触底。
    盈利预测与投资建议。由于公司与嘉信立恒的重大资产重组交易尚待公司股东大会和监管机构的审批，我们调整此前模型中关于并表时点的假设，本次对于公司2026-2028年的盈利预测还原为公司现有业务的独立口径；对于公司未来发展，考虑到公司此前的城市合伙人计划收官，我们下调销售管理费用率，预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.13亿、1.30亿、1.46亿，若拟并购标的如期并表，以合并后市值估算目标价14.37元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：并购事项不及预期风险、交易尚待决策与审批的不确定性风险、用工成本上涨风险、物业管理市场竞争加剧风险、宏观经济波动风险、创新业务拓展不及预期风险。