三代胰岛素驱动业绩强势复苏，糖尿病产品矩阵快速丰富，维持买入

通化东宝(600867)
    重回高增长通道，2026年有望延续强势表现：2025年和1Q26，公司收入分别增长47%/15%，集采降价的影响基本出清，其中：1）胰岛素类似物得益于甘精和门冬预混以A1类中选的结果，市场份额快速提升，2025年销量同比增长100%以上，同时在胰岛素制剂中的收入贡献首次超过一半，其中甘精的市场份额已升至15%以上，门冬在1Q26延续高增长态势；2）人胰岛素全部A类中标，市场份额继续攀升至45%以上、稳居中国内地第一；3）胰岛素以外，利拉鲁肽在2025年销量增长翻倍以上，得益于学术推广和基层市场渗透。管理层指引2026年收入增长10%以上，主要驱动来自：1）现有胰岛素产品和利拉鲁肽继续放量；2）从惠升引进的德谷胰岛素和德谷门冬双胰岛素有望贡献增量；3）恩格列净、依托考昔、瑞格列奈等仿制药中标集采续约，糖尿病领域多品布局协同效应显著。利润端，产品降价对2025年毛利率产生一定冲击，但1Q26已同比小幅回升；SG&A费用率快速收窄，管理层预计2026年将稳中有降；2025年扣非净利润扭亏为盈，我们预计未来三年盈利能力将快速回升。
    2026年两大关注点：1）海外市场拓展：2025年，公司海外收入超2亿元，同比增长97.2%，新兴市场原料药+制剂产品体系快速成型。同时法规市场布局渐入佳境，门冬胰岛素欧美上市申请进展顺利，最快有望年内获批。2）糖尿病产品组合迭代升级：GLP-1/GIP双靶有望于2H25读出II期数据，德谷胰岛素利拉鲁肽、超速效赖脯等中后期管线顺利推进，糖尿病产品组合扩张潜力可观。公司在新分子种类逐步加码，后续研发推进和数据披露有望进一步驱动创新价值兑现和估值修复。
    维持买入评级：我们预计公司业绩将在未来2-3年延续强劲复苏态势，预计收入和扣非净利润将分别以13%/41%的2025-28年CAGR增长，得益于糖尿病新品和海外市场贡献对收入增速和利润率改善的推动作用。我们基于DCF模型得到最新目标价11.2元人民币，对应31倍/0.8倍2026年市盈率/PEG、23%未来12个月潜在升幅，维持买入评级。

国材赋能，瓷启新程

国瓷材料(300285)
    l投资要点
    营收稳步增长，核心盈利能力持续增强。2025年公司实现营业收入45.83亿元，同比增长13.24%；归母净利润6.10亿元，同比增长0.91%；扣非归母净利润6.05亿元，同比增长4.25%。2026Q1公司实现营业收入10.64亿元，同比增长9.15%；归母净利润1.42亿元，同比增长4.79%；扣非归母净利润1.40亿元，同比10.17%。
    各业务板块协同发力，多点开花增长强劲。电子材料板块，重点聚焦AI服务器及车规用MLCC介质粉体，稳步推进相关产品扩产，电子浆料业务销售规模增长迅速；催化材料板块，基本实现国内自主汽车品牌全面覆盖，产品销量持续增加，同时深化与国内各大商用车客户合作，销售份额稳步增长，并陆续进入多家国际头部车企和主机厂供应链体系，开始批量供应；生物医疗材料板块，持续推出高端口腔修复材料产品并实现规模化销售，有效优化公司产品结构；新能源材料板块，产销水平快速提升，市占率不断提高，硫化物固态电解质研发及验证工作稳步推进，产品性能已获得客户高度认可；精密陶瓷板块，受益于新能源汽车用陶瓷球行业规模稳步扩容，陶瓷球产品销量实现快速增长，国瓷赛创LED基板业务实现向全球头部企业稳定批量供货，通讯射频微系统芯片封装管壳市场开发取得重大突破，销售收入实现快速增长；数码打印及其他材料板块，陶瓷墨水稳步推进全球布局，海外销售水平稳步提升，同时积极开拓纺织墨水市场，客户黏性与销售规模持续提升；覆铜板用填充材料项目部分产品实现关键技术突破，量产线快速搭建中，多家头部客户验证进程加快并实现小批量销售；膜用填充材料项目方面，氧化锆分散液已在国内多家客户完成验证并开始批量供货，应用于AR光波导的高折射率氧化钛分散液也已在多家客户完成验证，实现小批量销售。
    加速卡位前沿新赛道。公司聚焦国家战略发展需要的主航道，以材料为核心围绕产业链条延伸布局，当前AI算力、固态电池、商业航天、具身智能等新赛道蓬勃发展，2026年公司将沿新材料战略主航道精准发力，以重点项目为支点加速落地、卡位前沿新赛道，构建产业平台：聚焦AI服务器与车规两大应用场景持续推进MLCC粉体的产品研发及产能扩充；推动高频高速覆铜板填充材料实现高端产品重点客户突破并批量供货；密切配合重点客户推进硫化物固态电解质产业化进程；在氧化锆、氧化钛分散液市场开拓与销量稳步提升的基础上，持续向更高端产品延伸，为客户提供性能更优、成本更低的整体解决方案；加快数据中心用多层陶瓷基板产品的开发与验证进程；进一步开发商业航天用陶瓷管壳产品市场，努力实现产销快速提升。
    l投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收53/63/73亿元，实现归母净利润分别为8.0/10.3/12.5亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    l风险提示
    市场竞争加剧风险；技术开发风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；兼并重组和商誉减值风险。

东星医疗：业绩复苏持续兑现，内生与外延加速产品拓展

东星医疗(301290)
    事件： 公司近期发布 2025 年年度报告及 2026 年第一季度报告： 2025年实现营业收入 3.87 亿元，同比减少 11.02%；归母净利润-0.38 亿元，同比减少 138.94%； 扣非净利润-0.60 亿元，同比减少 190.48%。 2026 年第一季度收入达 0.90 亿元，同比增长 15.71%；归母净利润 0.18 亿元，同比增加 48.51%， 扣非净利润 0.12 亿元，同比增加 88.43%。
    吻合器行业企稳，公司产品性能比肩国际龙头
    2025 年至今国内吻合器企业营收逐步恢复正增长，毛利率也已止跌企稳。行业整体的盈利能力呈现显著复苏态势。从集采价格机制来看，当前医疗器械集采价格体系已具备明确的锚点，未来出现大幅波动的可能性显著降低。
    公司深耕吻合器领域二十余年，拥有丰富的研发与生产经验及完备的自主知识产权，构建起覆盖设计、研发、生产、加工、装配的全产业链一体化能力。公司是国内首家应用并推广三排不等高钉行业先进技术的企业，同时牵头起草了国产腔镜吻合器及其组件的行业标准，在行业内拥有显著的技术引领地位，品牌也具备较高的市场知名度与行业影响力。公司是国内最先开发全电动腔镜吻合器的厂商，产品在功能性、操作便捷性、使用手感、枪钉的可吸收性、成本性价比等多个核心维度，均可与国际头部企业的同类产品比肩。
    公司吻合器零部件业务自 2025 年下半年以来已成功开发多家新客户。同时公司积极推进医疗器械注册人制度相关资质申请，可为其他吻合器厂商提供 OEM 代工服务，相关生产许可证预计将于 2026 年上半年取得。 2025 年，受下游吻合器整机集采导致的价格承压、部分核心客户丢失市场份额后需求萎缩等因素影响，公司吻合器零部件业务经营受到冲击，孜航精密一次性计提商誉减值约 1 亿元，截至目前剩余商誉规模为1.26 亿元。 2026 年一季度，公司吻合器零部件业务业绩已实现显著恢复，公司将通过积极拓展市场、产品迭代等举措降低该业务进一步商誉减值的风险。
    海外业务稳步推进， 内生与外延加速新品拓展
    公司海外市场主要集中在远东、南美、中东、东南亚等地区，核心覆盖俄罗斯、巴西等国家，其中俄罗斯地区营收规模超千万元。公司正在加速推进电动吻合器等新产品的海外取证，取证后有望实现协同销售。此外，公司超声刀产品已正式开启海外销售，为海外业绩带来了新增量。未来公司将持续深化海外市场布局， 有望推动海外业务规模持续扩张。
    内生方面， 公司超声刀目前正处于市场推广阶段，预计未来 2-3 年将逐步实现销量放量。同时，公司外科组织夹获批，未来将逐步推向市场。此外，公司同步开展微波治疗肺结节设备的研发工作，该产品预计未来 2年内取得医疗器械注册证后上市销售。
    外延方面，（1） 公司计划以支付现金的方式收购武汉医佳宝 90%股权，切入骨科等高潜力赛道，进一步完善公司外科医疗器械平台化布局。（2） 公司 2025 年与上海交通大学（邓子新院士团队） 等合作，重点推进Ⅰ型、 Ⅲ型（短链和长链）、 XVII 型人源化重组胶原蛋白原料及产品的研发及生产。未来，公司将基于该原料开发用于疤痕修复、创口愈合、止血、抗黏连的医用敷料和止血凝胶等严肃医疗产品。（3） 公司前瞻布局手术机器人配套耗材高潜力赛道， 2025 年已与国内手术机器人厂商开启对接，围绕适配手术机器人的吻合器、穿刺器等微创外科耗材，开展联合研发与产品适配开发工作。
    盈利预测及投资评级： 我们预计公司 2026/2027/2028 年营业收入分别为 4.70/5.60/6.55 亿元，同比增速为 21.29%/19.15%/16.96%；归母净利润为 0.91/1.21/1.54 亿元，同比增速为 339.50%/33.51%/26.83%。对应 EPS分别为 0.91/1.21/1.54 元，对应当前股价 PE 分别为 35/26/21 倍， 维持“买入”评级。
    风险提示： 医疗集采降价的风险； 地缘政治波动的风险； 新品研发不及预期的风险。

整合海南三大核心机场资源，静待自贸港红利释放

海南机场(600515)
    核心观点
    2025年收入稳健业绩阶段承压，拟分红26%。2025年公司收入44.20亿元，同比增长1.19%；归母净利润2.19亿元，同比下降52.33%；扣除非经常性损益后净亏损3.03亿元。利润下滑主要因：1）三亚凤凰国际机场增加T3航站楼筹备费用、收回琼海博鳌机场运营管理权将相关营运固定资产、无形资产折旧摊销调整进入营业成本，从而导致营业成本增加；2）本期确认房地产项目较上年同期确认的房地产项目毛利率低，房地产结转成本增幅高于收入增幅；3）本期计提资产减值损失2.29亿元，主要系计提部分房地产项目存货跌价准备、在建工程减值损失，同比增加1.85亿元。4）此外，当期通过处置天羽飞训、三亚临空等子公司股权获得投资收益带来非经贡献。公司拟每10股派发现金红利0.05元（含税），分红比例为26.14%。
    主业机场客流稳步增长，地产业务持续推进去化。2025年公司机场管理/免税与商业/房地产/物业管理/其他分别营收18.07/1.93/11.53/6.90/5.77亿元，同比-0.72%/-14.63%/+25.81%/-8.36%/-11.58%。机场业务方面，2025年公司旗下控股及管理输出机场完成运输旅客5,255.89万人次，货邮吞吐量35.52万吨；岛内三场（海口、三亚、琼海）的国际及地区航线旅客量达246.7万人次，同比增长33.6%。免税业务方面，2025年公司旗下海岛商业通过向中免海口日月广场免税店、海控全球精品（海口）免税城提供免税店场地租赁实现收入0.85亿元，参股的海免海口美兰机场免税店有限公司实现营业收入23.39亿元、中免凤凰机场免税品有限公司实现营业收入11.62亿元。截至报告期末，公司在建及土地储备项目22个，土地面积逾3,064亩，同比下降约16%。
    收购美兰空港控股权，自贸港封关强化长期竞争优势。公司于2025年12月完成对港股上市公司美兰空港（HK.00357）的控股权收购，截至2026年1月30日要约收购期结束，海南机场及子公司合计持有美兰空港62.38%股份。公司实现了对海南三大机场一体化管理，强化了“南北双枢纽”布局，机场主业核心竞争力进一步增强。此外，三亚凤凰机场T3航站楼已于2026年2月投入试运营，投用后旅客吞吐量保障能力预计将提升至3000万人次，为未来客流增长打开上限。2026Q1公司营业收入17.42亿元，同比增长59.87%，主要系本期合并美兰空港的收入；归母净利润1.12亿元，同比增长12.02%；扣除非经常性损益后净利润1.06亿元，同比增长48.82%。海南全岛已于2025年12月18日启动封关运作，随着第七航权、扩大免签范围等一系列优惠政策落地，有望吸引更多国际航司，提升国际客货流量，带来长期增长动力。
    风险提示：政策、自贸港建设不及预期，偿债风险，消费复苏不及预期等。
    投资建议：考虑美兰机场并表以及地产项目去化和结转节奏影响，我们预计公司2026-2028年收入增速分别为46.3%/6.9%/6.2%，同时考虑折摊等增加预计2026-2028年归母净利润分别为2.4/2.6/2.9亿元。公司在海南机场、市区内核心物业等卡位价值稀缺，静待成本费用扰动周期后的利润释放，维持中线“优于大市”评级。

2025年及2026年一季度报告点评：业绩维持稳定，新兴产品逐步市场化

江苏神通(002438)
    事件：
    公司发布2025年度报告：2025年公司实现营业收入21.29亿元，同比下降0.65%；对应实现归母净利润/扣非归母净利润分别为2.85/2.72亿元，同比分别变动-3.21%/-1.18%。
    公司发布2026年一季度报告：2026Q1单季度实现营收5.21亿元，同比下降9.75%；实现归母净利润/扣非归母净利润分别为0.85/0.80亿元，同比分别变动-4.48%/-11.41%。
    营收维持稳定，核电行业贡献增量
    2025全年，公司冶金/核电/能源/节能服务行业分别实现营收3.71/8.11/3.37/4.52亿元，同比分别变动-10.04%/+9.11%/-16.45%/+6.35%。其中，核电行业收入占比最高、且仍保持增长，是2025年最主要的收入支撑；节能服务业务延续增长，冶金和能源行业则继续承压。分产品看，蝶阀/法兰及锻件分别实现收入5.00/4.73亿元，同比分别变动-6.70%/-5.12%。
    盈利能力同比改善，期间费率控制良好
    盈利能力方面，2025年核电/节能服务/冶金/能源行业毛利率分别为38.48%/32.64%/28.44%/17.28%，同比分别变动+1.73/-3.22/-0.68/+0.31pct，核电业务仍是公司盈利能力最强的板块。期间费用方面，公司销售/管理/财务/研发费率分别约为5.03%/6.09%/1.16%/5.05%，同比变动-0.22/-0.05/-0.08/+0.34pct，整体维持平稳，研发投入仍保持增长。
    核电订单总体保持稳定，新兴产品逐步转向市场应用
    核电业务方面，核电业务新增订单总体保持稳定，已成为公司增长的核心驱动力。2025全年，公司取得新增订单22.89亿元，其中神通核能9.32亿元。单价方面，核电机组阀门订单价值突破8000万元。此外公司全资子公司无锡法兰在单个核电机组提供的核电法兰及锻件订单也超过了2000万元。新兴业务方面，2026年公司的氢能源阀门已具备35-105MPa高压产品的批量供货能力，广泛应用于加氢站、物流车等领域，其70MPa组合减压阀更达到国际领先水平；同时，半导体阀门业务实现关键突破，真空控压蝶阀等核心产品已通过主流厂商验证，成功实现国产替代并形成批量订单。这两大新兴业务已从技术储备全面转向市场应用，未来将逐步成为驱动公司业绩增长的新引擎。
    投资建议与盈利预测
    公司为国内特阀提供商，在传统业务稳健增长、新兴业务打开成长空间的加持下，业绩有望实现持续增长。预计公司2026-2028年分别实现营收24.72/28.35/31.84亿元，归母净利润为3.42/3.94/4.66亿元，EPS为0.67/0.78/0.92元/股，对应PE为25.71/22.33/18.86倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业政策风险、行业竞争加剧风险、盈利不及预期风险、原材料价格波动风险

燕京啤酒2025年年报及2026年一季报点评：中高端化产品持续发力“十四五”完美收官

燕京啤酒(000729)
    公司营收、净利增长势头持续：
    公司2025年实现营收153.33亿元/+4.54%；归母净利润16.79亿元/+59.06%；毛利率43.56%/+2.84pct。两费方面，销售费用率11.09%/+0.27pct；管理费用率9.78%/-0.92pct。净利率13.09%/+4.07pct。
    公司2026年一季度实现营收40.97亿元/+7.06%；归母净利润2.65亿元/+60.19%。公司毛利率46.32%，同比提高3.53pct。两费方面，销售费用率15.60%/-0.05pct；管理费用率11.43%/-1.96pct。净利率8.89%/+2.95pct。
    产品结构持续升级，逆市突围啤酒销量增长快于行业增速
    啤酒市场面临人口老龄化抑制销量增长，啤酒市场存量竞争激烈，研发创新推动产品结构升级成为共识。2025年，国内啤酒全年实现规模以上企业啤酒产量3536万千升，同比下降1.1%。公司2025年啤酒销量405万千升，同比增长1.21%；其中U8销量90万千升，U8销量连续三年保持近30%的高速增长，占比提升至22.21%。公司啤酒营收增速明显高于销量增速，产品结构升级吨价提升，公司毛利率由2021年的38.44%，提升至2025年的43.56%。
    “二次创业、复兴燕京”公司实现“十四五”五连增目标
    存量竞争环境下，面对更丰富的消费场景，增长更快的年轻化消费群体，燕京啤酒抓住行业发展趋势，提出“二次创业、复兴燕京”，燕京啤酒实现经营指标五连增。围绕大单品战略通过卓越管理体系建设和数字化改造，公司收入、净利连续五年持续增长，销售费用、管理费用由2021年的13.03%/12.02%分别降至2025年的11.09%/9.78%，净利率由2021年的2.45%提升至2025年的13.09%，盈利质量提升。
    “十五五”公司着力构建“一核两翼”业务布局，探索新的增长点2026年是“十五五”开局之年，公司将继续深耕啤酒主业，稳步推进“一核两翼”布局（核心啤酒+饮料+健康食品），进一步巩固增长势头、扩大发展优势，奋力实现“二次创业，复兴燕京”。
    核心大单品燕京U8仍然是行业增速领先的现象级大单品和驱动公司业绩增长的核心引擎；新品研发快速落地，成功孵化高端全麦拉格新品A10已于2026年3月25日面世；倍斯特汽水被定位为燕京“创新战略支点”，借助啤酒与汽水多方面的高度协同，全国营销全面启动，为“啤酒+饮料”战略奠定基础；健康食品以燕京纳豆为主，依托燕京发酵技术积累，助力“大健康+消费”战略落地。公司产品矩阵不断丰富，持续探索培育新的增长点。
    稳定的股利分配政策回报股东，最新发布股份回购议案
    2025年公司首次实施年度内“双分红”，三季度每10股派发现金红利1.00元（含税）已实施，年底每10股派发现金红利2.00元（含税），公司2025
    年度利润分配累计每10股派发现金红利3.00元（含税），现金分红金额总计8.46亿元，占净利润50%。公司董事会会议审议通过了《关于提请股东会授权董事会审议股份回购事项的议案》，该议案尚需提交股东会审议通过后方可实施。
    盈利预测及投资建议
    在行业整体产量微降的背景下逆势突围展现出强劲的市场竞争力与发展韧性。公司“十五五”规划坚持打造“中国人自己的啤酒”品牌定位，放大品牌核心价值，构建内容营销体系，开展多样化种草活动，打造媒介矩阵，实现全国赋能与区域全面覆盖；依托公司的渠道协同优势和技术研发能力，推进“一核两翼”布局。我们预期公司2026-2027年预计实现收入161/167/172亿元，同比增长4.8%/4.0%/3.1%，预计实现净利润18.73/20.57/22.20亿元，EPS分别0.66/0.73/0.79元，估值分别为20X/18X/17X，公司最新估值21X，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：餐饮等终端消费恢复不及预期压力；行业发展趋势由量增转向质升，企业面临新品研发和推广不及预期等经营风险；消费习惯变化等风险；食品安全、生产经营等风险。

舟山基地释放规模效应，在建项目稳步推进

华康股份(605077)
    l事件
    2026年4月，华康股份发布2025年年度报告，实现营业收入41.89亿元，同比增长49.15%；实现归属于上市公司股东的净利润2.00亿元，同比下降25.40%；实现扣除非经常性损益归母净利润1.72亿元，同比下降33.50%。其中2025Q4，公司实现营收12.30亿元，同比增长59.33%，环比增长12.53%；实现归母净利润0.32亿元，同比下降56.16%，环比下降7.95%；实现扣除非经常性损益归母净利润0.20亿元，同比下降73.33%，环比下降34.23%。
    l液体糖醇强势放量，产品结构变动致毛利阶段性承压
    分产品板块来看，液体糖、醇及其他产品板块实现营收20.63亿元，同比增长173.22%，收入占比提升至49.25%，成为公司营收增长的核心驱动力；但受舟山华康新产线投产初期折旧及成本影响，该板块毛利率同比下降8.15个百分点至1.43%。晶体糖醇产品实现营收19.83亿元，同比增长2.08%，毛利率同比提升0.50个百分点至26.68%，表现相对稳健。
    l舟山基地释放规模效应，全产业链布局夯实成本优势
    公司持续构建从玉米、木糖到木糖醇、山梨糖醇等多种功能性糖醇的纵向一体化产业链。报告期内，舟山华康“200万吨玉米精深加工健康食品配料项目”一期一阶段顺利投产，公司依托舟山国际粮油产业园区的玉米资源储备及港口物流优势，直接保障了淀粉原料的稳定供应并降低了长途运输成本。这种“原料基地+精深加工”的布局方式，使公司在面对原料价格波动时具备更强的抗风险能力，随着产能利用率的提升，规模效应有望进一步凸显，构筑长期竞争壁垒。
    l在建项目稳步推进，合成生物学驱动多品类扩张
    公司坚持高端化与差异化转型，多个重点项目进入收获期。“年产1万吨精制功能糖醇及粉粒状车间扩建项目”中甘露糖醇线已于2025年6月投料试车；“年产2万吨异麦芽酮糖技改项目”于10月顺利运行，有效补充了高性能甜味剂品类。展望未来，公司积极布局合成生物学技术，推进阿洛酮糖、乳酸等前沿健康配料研发。随着舟山二期项目的滚动建设，公司将形成以功能性糖醇为核心、多元健康配料协同发展的格局，进一步打开食品医药级高端市场成长边界。
    l风险提示：
    市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。

公司事件点评报告：26Q1业绩超预期，盈利能力稳步修复

新泉股份(603179)
    事件
    公司发布2026年一季报，2026Q1实现营收36.4亿元，同比+3.4%；扣非归母净利润2.0亿元，同比-4.3%。
    投资要点
    营收稳健增长，利润受汇兑损失拖累短期承压
    2026Q1业绩超预期，毛利率持续修复。（1）营收方面，2026Q1营收36.4亿元，同比+3.4%；（2）扣非归母净利润方面，2026Q1扣非归母净利润2.0亿元，同比-4.3%，利润同比下滑主要系汇兑损益所致；（3）毛利率方面，2026Q1毛利率20.2%，同比+0.7pct，环比+0.1pct，毛利率稳步回升；（4）费用率方面，2026Q1期间费用率为13.9%，同比+1.3pct，环比-0.1pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率
    0.1/0.0/+0.4/+0.8pct，环比0.0/-1.6/+0.6/+0.9pct，财务费用大幅增长主要受汇兑亏损所影响。
    拟设立全资子公司，深化汽车座椅业务布局
    拟设立全资子公司，汽车座椅业务加速扩张。2025年4月，公司完成对安徽瑞琪70%股权的收购，布局汽车座椅业务；2026年4月，公司拟设立芜湖新泉座椅有限公司，注册资本1亿元，聚焦汽车座椅及座椅零部件，汽车座椅业务持续扩张。
    拟发行H股股票，全球化战略稳步推进
    拟通过H股上市搭建国际化资本平台，持续推进全球生产基地扩建项目。2026年1月，公司在港交所递交发行H股并在港交所主板上市的申请，加速走向全球市场；2026年4月，公司完成马来西亚子公司设立；2026年5月，斯洛伐克生产基地扩建项目有望投产，预计新增40万套仪表板总成、25万套门内护板总成的产能；2026年9月，德国拜仁生产基地扩建项目有望投产，预计新增25万套仪表板总成的产能。
    开拓人形机器人业务，勾勒公司第二增长曲线
    积极拥抱人形机器人赛道，打造新增长曲线。2025年12月，公司设立常州新泉智能机器人有限公司，注册资本1亿元。公司通过设立全资子公司正式切入智能机器人领域，聚焦机器人核心零部件业务并拟与与国内外领先机器人企业开展战略合作。2026年1月，公司与凯迪股份正式签署战略合作协议，共同布局机器人关键零部件赛道。凯迪股份为线性驱动领域的龙头企业，深耕精密传动及电机控制领域，有望与新泉股份协同配合，持续开拓人形机器人核心零部件。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为194.6、236.0、284.9亿元，归母净利润分别12.6、15.3、18.4亿元，公司以内外饰系统为核心，汽车座椅与机器人业务为新增长极，持续拓展海外市场，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    地缘政治风险、原材料价格上涨风险、市场需求不及预期风险、项目进度低于预期风险。

经营持续承压，期待门店调改成效

倍轻松(688793)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收7.8亿元，同比减少28.2%；实现归母净利润-1亿元，同比减少1048.6%；实现扣非净利润-0.9亿元，同比减少2605.1%。单季度来看，Q4公司实现营收2.3亿元，同比减少8.5%；实现归母净利润-3163.4万元，同比减少1011.3%；实现扣非后归母净利润-2197.5万元，同比减少76.4%。2026年一季度实现营收2亿元，同比减少0.8%；实现归母净利润-1163.7万元，同比减少535%；实现扣非归母净利润-1202.5万元，同比减少421.4%。
    各产品线收入普遍下滑，颈部产品销量逆势增长。分产品来看，公司2025年眼部/颈部/头皮+头部/肩部/腰背部按摩器分别销售25.1/108.9/33.3/73.3/29.9万台，分别同比-18.4%/+25.9%/-18.7%/-39.3%/-15.8%；分别实现营收1/0.8/1.9/2.1/0.9亿元，分别同比-19%/-33.5%/-19.9%/-41.4%/-16.6%。分地区来看，内外销分别实现营收7.1亿元/0.7亿元，分别同比-29.5%/-11.5%。分销售模式来看，线上直销/线上经销/线上平台入仓/线下直销/线下经销/ODM分别
    34.6%/-31.6%/-33.1%/-19.8%/-11.5%/-32.7%。线下直销收入下滑或与公司于2025年下半年推进直营门店结构调整，优化整合部分亏损及低效门店有关。此外，公司于2025Q2推出“轻松一刻”健康管理品牌，门店以“智能设备+人工手法+艾灸理疗”形成三位一体的按摩服务体系，有效提升门店客流。
    毛利率下滑、费用率抬升，盈利能力大幅减弱。公司整体毛利率同比减少3pp至57.5%。分产品来看，肩部/眼部/颈部/头皮+头部/腰背部按摩器毛利率分别为57.5%/58.8%/55.6%/63%/58.3%，其中肩部产品毛利率同比-3.5pp。分销售模式来看，公司线上直销/线上经销/线上平台入仓/线下直销/线下经销/ODM毛利率分别为63.1%/40.7%/58.7%/67.7%/39.9%/35.7%，其中线上平台入仓/线下直销/线下经销/ODM毛利率分别同比-1.3pp/-6.1pp/-2.8pp/-2.2pp。费用率方面，2025年公司销售/管理/财务/研发费用率为53%/7.5%/0.8%/7.4%，同比分别+2.8pp/+1.6pp/+0.5pp/+2pp。净利率方面，2025年公司净利率为-12.5%，同比大幅下滑。
    盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年EPS分别为0.25元、0.45元、0.60元，维持“持有”评级。
    风险提示：原材料价格波动、需求不及预期、竞争加剧等风险。

反光材料基本盘稳固，石墨烯导热膜持续成长

道明光学(002632)
    事件：公司发布2025年年报，实现营业收入14.91亿元，同比增长3.49%，归母净利润2.22亿元，同比增长30.43%。公司拟每10股派发现金红利1.7元（含税）。2026年第一季度，公司实现营业收入2.92亿元，同比减少12.50%；归母净利润4099.58万元，同比减少20.32%。
    公司经营稳健，反光材料基本盘稳固。作为公司经营的基本盘，反光材料业务2025年实现营收10.52亿元（同比-1.75%），占比70.52%，毛利率维持在44.99%的高位。其中，车牌膜等产品受益于国内汽车市场向好，内销增长6.99%，有效对冲了外销-6.62%的下滑。受反光材料业务的业绩支撑，公司2025年实现营业收入14.91亿元，同比增3.49%，归母净利润2.22亿元，同比增长30.43%。2026年以来，受油价及市场因素影响，2026年一季度收入和利润同比略有下降，但公司总体经营稳健，形成合同负债4000万元，同比增长71.18%，继续维持了较好的发展态势。
    石墨烯导热膜等产品持续成长。以石墨烯导热膜等产品为主的新材料板块2025年实现营收1.61亿元，同比增长15.11%，是增速最快的板块。值得注意的是，该业务毛利率虽仍为-3.37%，但相较去年的-8.27%已大幅改善4.9个百分点，减亏效果显著。公司的石墨烯散热膜在如智能手机、游戏手机、折叠屏手机、平板显示等传统3C领域形成稳定商用。未来公司还将拓展石墨烯的产品形态和应用边界，同步开发石墨烯导热垫片、轻量化石墨烯泡沫膜以及高效相变储热材料，加快推进在服务器、新能源汽车电控系统等高算力、高热流密度应用领域的产品落地。
    投资建议：预计公司2026/2027/2028年EPS分别为0.37/0.43/0.48元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

芳纶业务短期拖累业绩，人形机器人腱绳业务值得期待

同益中(688722)
    事件：公司发布2025年年报，实现营业收入9.76亿元，同比增长50.30%，归母净利润1.09亿元，同比下降15.92%。公司拟每10股派发现金红利1元（含税）。2026年第一季度，公司实现营业收入2.51亿元，同比减少0.81%；归母净利润3624.11万元，同比减少16.50%。
    超高分子量聚乙烯纤维业务稳健增长，芳纶业务拖累业绩。公司超高分子量聚乙烯纤维业务稳健增长，销量同比增长33.70%，但受行业竞争加剧影响，产品价格承压，该板块毛利率下滑3.66个百分点至33.90%。2025年，公司完成对超美斯的收购并实现并表，正式切入间位芳纶赛道，构建“UHMWPE+芳纶”双主业平台。2025年超美斯并表贡献收入2.99亿元，是营收增长的主因素。但其毛利率仅15.57%，2025年亏损了1175.27万元，对公司整体业绩形成拖累。受此影响，2025年公司实现营业收入9.76亿元，同比增长50.30%，归母净利润1.09亿元，同比下降15.92%。
    新兴应用多点开花，人形机器人腱绳业务取得突破。公司积极拓展下游新兴应用，尤其在人形机器人领域取得重大进展。公司突破了制约灵巧手控制精度的腱绳静态和动态形变控制技术以及影响使用寿命的摩擦及弯曲疲劳失效调控等关键技术，开发出满足不同应用工况的系列腱绳及高可靠性末端结束方式，已拥有10余款不同规格的腱绳产品，并成功进入多家头部机器人企业供应商名录，实现了批量生产。公司还牵头申请了《人形机器人用超高分子量聚乙烯纤维腱绳》团体标准立项，显示出公司在该细分领域的领先地位和行业话语权。依托ISO13485医疗器械质量管理体系认证，公司加速推进医用纤维深度研发及产品资质认证进程。
    投资建议：预计公司2026/2027/2028年EPS分别为0.65/0.86/1.06元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

核心产品均价持续走高，产业链向高附加值产品延申

三美股份(603379)
    l事件
    2026年4月26日，三美股份发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入58.50亿元，同比增长44.81%，实现归属于上市公司股东的净利润20.61亿元，同比增长164.75%，实现扣除非经常性损益归母净利润20.44亿元，同比增长173.13%；2026年一季度，公司实现营收13.98亿元，同比增长15.36%，环比下降1.55%；实现归母净利润5.06亿元，同比增长26.29%，环比增长7.66%；实现扣除非经常性损益归母净利润4.96亿元，同比增长25.41%，环比增长6.90%。
    l氟制冷剂主导营收贡献，核心产品均价持续走高
    分产品板块来看，2025年氟制冷剂板块实现营收49.93亿元，同比增长52.77%，毛利率达56.00%，同比大幅增长22.49个百分点，是公司核心盈利驱动力；氟发泡剂板块实现营收1.91亿元，同比增长19.25%，毛利率64.49%，同比增长15.13个百分点；氟化氢板块实现营收5.84亿元，同比增长7.93%，毛利率4.91%，同比增长2.54个百分点。此外，进入2026年一季度，公司主营产品氟制冷剂均价继续走高，由2025年全年的约4.00万元/吨进一步攀升至约4.65万元/吨，产品高景气度延续，有望持续增厚公司盈利空间。
    l三代制冷剂配额红利凸显，一体化产业链构筑成本护城河
    2024-2025年是我国HFCs（第三代制冷剂）配额管理政策实施的首个管控期，受政策层面刚性约束和行业供给侧格局稳定及下游需求韧性的驱动，HFCs主流制冷剂价格整体保持上涨态势，开启高景气周期。公司HFCs生产配额居于行业前列，其中HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a占全国配额比例分别高达24.98%、17.54%、11.92%和17.06%。此外，公司拥有22.10万吨无水氟化氢（AHF）产能，其作为占据氟制冷剂成本约30%的核心原料，为公司构筑了坚实的原料自主配套优势。公司凭借低成本一体化氟化工产业链，能够有效抵御外部AHF市场变动风险，从而充分享受本轮制冷剂景气上行的盈利红利。
    l在建项目稳步推进，向高附加值氟材料与新能源延伸
    公司当前在建项目稳步推进，向含氟锂电材料、含氟高性能聚合物及电子化学品等高端化转型方向清晰。其中，浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯（FEP）、重庆嘉利合氟化工一体化（一期）正处于设备仪表调试阶段，5000吨/年聚偏氟乙烯（PVDF）处于设备安装阶段；福建东莹已建成的1500吨/年六氟磷酸锂产能处于技改阶段，同时重点推进4.5万吨R32扩建项目；盛美锂电年产3000吨双氟磺酰亚胺锂项目已完成设备安装；森田新材微电子蚀刻材料项目（二期）处于试生产阶段。各项高端新材料与新能源材料项目加快落地，有望进一步夯实公司长远高质量发展基础。
    l风险提示：
    创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；全球疫情变化超预期风险；政策超预期风险。

新产品销售放量

隆华新材(301149)
    事件
    2026年4月29日，隆华新材发布2025年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入63.20亿元，同比+12.38%，实现归母净利润1.43亿元，同比-16.84%，实现扣非归母净利1.31亿元，同比-15.41%。2026年第一季度实现销售收入19.89亿元，同比+31.77%，实现归母净利润4668万元，同比-18.28%，实现扣非归母净利润4419万元。同比-8.92%。
    点评
    公司现有聚醚系列产品总产能129万吨/年，产能规模位居国内行业前列。2025年公司聚醚多元醇产品实现销量82.09万吨，同比+25.10%。聚醚产品中，POP聚醚销售收入29.99亿元，占比47.46%，毛利率5.94%；通用软泡聚醚收入25.04亿元，占比39.62%，毛利率2.33%；CASE聚醚收入3.97亿元，收入占比6.58%，毛利率4.48%。2026年一季度公司POP聚醚、通用软泡聚醚、CASE聚醚毛利率分别为6.22%、2.98%、4.69%，较2025年均有所提升。
    聚醚胺和聚酰胺产品产能进入释放期。2025年公司聚醚胺系列产品实现销售收入2.75亿元，成为国内重要的聚醚胺供应商之一。聚酰胺树脂产能达4万吨/年，在建产能8万吨/年，2025年实现销售收入1406万元，产品逐步投放市场。
    我们预计公司2026-2028年公司实现归母净利4.84/5.41/6.41亿元，对应PE12/11/9倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    国内聚醚产能过剩风险；聚醚出口增速下降风险；原料供应不足的风险。

新股覆盖研究：惠康科技

惠康科技(001237)
    投资要点
    5月8日有一家主板上市公司“惠康科技”询价。
    惠康科技（001237）：公司从事制冷设备的研发、生产及销售，主要产品包括民用制冰机、商用制冰机、冷柜、冰箱、酒柜、冰激凌机、冰沙机等。公司2023-2025年分别实现营业收入24.93亿元/32.04亿元/28.77亿元，YOY依次为29.18%/28.49%/-10.19%；归母净利润3.38亿元/4.51亿元/3.91亿元，YOY依次为71.25%/33.61%/-13.28%。根据公司初步预测，2026Q1营业收入较2025年同期增长9.77%至16.53%，归母净利润较2025同期增长3.31%至9.80%。
    投资亮点：1、公司是全球民用制冰机龙头供应商，2024年市场份额超30%。民用制冰机属于近年来兴起的新兴细分市场，随着消费升级、冰块使用文化普及，民用制冰机较好地满足了家庭、办公等场所便捷与个性化用冰的需求，具备良好的市场前景。公司自2001年成立起深耕制冷设备二十余年，现已逐步成为全球制冰机头部制造商之一，特别是在民用制冰机领域。公司早在2003年便成功研制小型化民用制冰机，是全球首批推出该类产品的厂商之一；发展期间依托持续的技术创新与产品迭代，陆续推出子弹冰、方冰、颗粒冰、圆球冰、月牙冰、大方冰等各类冰型制冰机，构建了丰富的产品矩阵、且助力公司产品维持差异化竞争优势。业务层面，公司采用“ODM+OBM”双轮驱动发展战略；在ODM模式下，公司与Electrolux、MCAppliance等国际品牌商合作历史逾20年，并借助上述客户成功进入到Walmart、TheHomeDepot、Costco、Sam'sClub、BestBuy、Lowes等海外大型连锁超市供应链，同时还通过跨境电商客户布局亚马逊、Tiktok、Wayfair、Walmart、Temu等各类线上渠道，销售区域覆盖80多个国家和地区；而在OBM模式下，公司大力发展HICON惠康、WATOOR沃拓莱等自有制冰机品牌，成功入驻淘宝、天猫、京东等国内主流电商平台。2022年至2024年，公司在全球民用制冰机市场的市场占有率分别达19%、25%、31%，稳居行业龙头地位，且市占率呈逐年稳步攀升的良好态势。2、公司持续开发医用制冰机、海水制冰机、嵌入式车载冰箱等新品类，为长期持续性发展奠定良好基础。据公司招股书披露，公司为满足海内外市场对制冷设备的多元需求，在民用制冰机、商用制冰机基础上，积极布局海水制冰机、医用制冰机及医用相关制冷产品（包括外科手术医用制冰机、医用冰帽、医用电子冷敷贴）、嵌入式车载冰箱及饮料休闲类制冷产品等；其中医用制冰机技术方案已趋成熟、进入小批量试制阶段，海水制冰机已完成样机开发、正在进行市场推广，嵌入式车载冰箱则已应用于极氪某车型，有望成为公司新的收入增长点。
    同行业上市公司对比：公司聚焦制冷设备领域；根据业务的相似性，选取新宝股份、雪人集团、澳柯玛、雪祺电气、九阳股份、小熊电器、比依股份为惠康科技的可比上市公司。从上述可比公司来看，2025年可比上市公司的平均收入规模为61.88亿元，平均PE-TTM（剔除异常值及负值/算数平均）为43.05X，销售毛利率为21.11%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但销售毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内 容主要基于招股书和其他公开资料内容、 同行业上市公司选取存在不够准确的风险、 内容数据截选可能存在解读偏差等。 具体上市公司风险在正文内容中展示

中国综合能源装备制造龙头，燃机&新能源构筑第二增长曲线

上海电气(601727)
    投资要点
    综合能源装备龙头，三大板块协同构筑系统解决方案壁垒。公司以能源装备为核心增长引擎，构建覆盖多能源类型的发电体系，具备跨周期的稳定增长能力；工业装备夯实制造基础，集成服务强化工程兑现与客户粘性，形成高壁垒的“设备+系统+工程”一体化能力。此外，国企改革与国际化推进释放经营弹性，在电力投资回暖与能源结构转型背景下，公司有望实现业绩稳步增长、盈利持续修复。
    传统能源业务稳健发展，新能源打开成长空间。（1）煤电：行业已逐步进入减量提质阶段，灵活性改造与高效机组驱动需求为行业长期趋势；上气在汽轮机、锅炉、发电机等核心环节具备完整产品矩阵与领先市占率，叠加充足在手订单与较高毛利水平，该板块将持续提供稳健业绩支撑。（2）核电：国内核电进入批量化建设周期，叠加全球核电复兴趋势，行业景气度持续上行；公司覆盖核岛+常规岛核心设备并前瞻性布局聚变领域，技术壁垒与订单储备兼备，未来业绩增长具备较强确定性。（3）风电：全球风电装机维持高景气，海风成为中长期发展方向；公司在海风领域具备领先装机与订单规模，依托大型化机组、深远海布局及数据&工程经验优势，持续巩固竞争壁垒。整体来看，公司以煤电夯实基本盘，以多元化新能源布局贡献增量弹性，多板块协同驱动成长。
    燃机供给瓶颈凸显，整机平台稀缺性+工程出海能力为核心壁垒：在北美AIDC用电需求快速增长、全球燃机主机厂产能紧张的背景下，燃机整机环节的稀缺性与交付能力重要性显著提升。公司依托安萨尔多技术体系，已实现E/F级燃机工程化落地，并持续向H级重燃升级，具备国内稀缺的整机制造、系统集成和联合循环方案能力。叠加公司在海外电站EPC领域项目经验丰富，具备“工程带设备”的出海基础，未来有望在全球燃机供给紧缺与AIDC电力需求外溢过程中承接增量机会，燃机业务有望成为公司高端能源装备板块的重要成长方向。
    盈利预测与投资评级：公司作为中国综合能源装备制造龙头，煤电业务构筑稳固基本盘，燃气轮机与新能源业务加速发展，有望在AIDC驱动的电力需求扩张及全球能源转型过程中持续受益。我们预计公司2026-2028年归母净利润为15.3/23.3/29.5亿元，对应当前市值PE分别为90/59/47X。考虑到公司传统业务新签订单充足、燃机业务有望放量，业绩确定性与成长性兼备，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险，燃气轮机业务推进不及预期，汇率风险，地缘政治加剧风险

点评报告：2026Q1业绩快速增长，驱蚊产品表现优异

润本股份(603193)
    投资要点:
    2026Q1业绩实现快速增长。公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营收15.45亿元（同比+17.19%），归母净利润3.15亿元（同比+4.78%），扣非归母净利润2.95亿元（同比+2.15%），经营活动产生的现金流量净额2.75亿元（同比+7.00%）。2026Q1，公司实现营收2.67亿元（同比+11.27%），归母净利润0.53亿元（同比+19.09%），经营活动现金流净额162.96万元，同比由负转正。
    毛利率稳中有升，销售推广费投入加大。2025年，公司毛利率同比+0.14pcts至58.31%，净利率同比-2.41pcts至20.36%。费用率方面，2025年销售费用率为31.46%，同比+2.66pcts，主因推广费和职工薪酬同比增加；管理/研发/财务费用率分别为2.27%/2.43%/-0.73%，同比分别-0.18/-0.23/+1.60pcts。2026Q1，公司毛利率/净利率分别同比+1.43/+1.30pcts至59.10%/19.71%，盈利水平有所提升。
    驱蚊类产品快速增长，婴童护理类产品结构优化带动毛利提升。公司坚持“大品牌、小品类”战略，驱蚊、婴童护理两大核心品类稳健增长。2025年，驱蚊/婴童护理/精油系列产品分别实现收入5.32/8.14/1.40亿元，同比分别+21.13%/+17.86%/-11.28%，毛利率分别同比-0.59/+0.66/-0.12pcts。2026Q1，受益于天气提前转暖、终端需求旺盛等，驱蚊产品实现高增，同比+55.23%，平均售价小幅增长；婴童护理产品收入同比-3.06%，平均售价增长34.21%，主因产品结构持续优化，单价较高的单品占比提升。
    线上收入平稳增长，线下新进山姆渠道。公司以线上销售为驱动，产品在天猫、京东、抖音、拼多多等电商平台保持较高的市场占有率。2025年，线上销售收入10.71亿元，同比+10.41%，保持平稳增长，毛利率同比+1.00pct。线下方面，公司通过非平台经销商开发合作线下渠道，包括胖东来、永辉、大润发、沃尔玛、7-11、名创优品、屈臣氏、美宜佳、华润超市等KA渠道以及WOW COLOUR等特通渠道。2025年新增与山姆渠道的合作，非平台经销商收入同比+36.13%。
    盈利预测与投资建议：公司是国内知名婴童护理及驱蚊日化企业，凭借自建产线形成供应链优势，叠加团队精简、高效运营，产品在保质保量的前提下打造出明显的价格优势，广受消费者青睐。随着未来研发赋能产品，新品不断推出上新，线下KA和特通渠道的拓展，未来公司业绩有望保持快速增长。我们根据公司最新经营数据，调整此前的盈利预测并新增2028年预测，预计公司2026-2028年EPS分别为0.93/1.11/1.31元/股（调整前2026-2027年EPS分别为1.00/1.19元/股），对应2026年5月7日收盘价的PE分别为28/23/20倍，维持“增持”评级。
    风险因素：宏观经济波动及消费复苏不及预期风险、行业竞争加剧风险、新品拓展不及预期风险、渠道过于集中风险。

氟化工驱动2025业绩增长，2026Q1产销短期承压

金石资源(603505)
    事件描述
    金石资源发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司营收38.88亿元，同比+41.2%；归母净利润3.26亿元，同比+26.7%；2026年一季度营收9.20亿元，同比+7.1%；归母净利润0.61亿元，同比-8.4%。
    事件点评
    2025年公司营收高增，归母净利润同比改善。2025年公司收入大幅增长主要得益于：1）金鄂博氟化工无水氟化氢产销量大幅提升（全年生产22.49万吨，同比+76%；销售21.21万吨，同比+81%；实现收入19.82亿元，同比+91%），AHF毛利率从2024年的-0.55%修复至5.73%，成功扭亏；2）包钢金石“选化一体”选矿项目满产，产销超80万吨，全年单位制造成本降至800元/吨以内，包钢金石实现净利润3.77亿元，同比+55%，对应公司投资收益1.58亿元；3）单一萤石矿产量恢复至41.64万吨，同比+8.4%，单位成本稍降致毛利率提升至43.2%，同比+1.72pct。但公司2025年归母净利润增速（+27%）低于营收增速（+41%），主要原因在于：1）江西金岭锂云母项目仍处亏损，净亏损约0.15亿元；2）金石新材料六氟磷酸锂项目亏损0.52亿元；3）财务费用同比增加约4100万元至1.13亿元，同比+57%。
    2026Q1收入结构变化叠加安全监管趋严，归母净利润短期承压。2026Q1业绩同比下滑的主要原因为：1）安全监管趋严导致浙江省内单一萤石矿山节后复工时间延后，产销量同比下滑；2）金鄂博氟化工收入增长主要来自低毛利率的无水氟化氢产销量增加，而高毛利率的萤石粉外售本期未开展；3）原料硫酸价格同比大幅上涨，对AHF成本形成压力。
    短期扰动不改中期改善逻辑：1）浙江省内单一矿山已基本恢复正常生产，复工复产进度整体处于浙江省前列；2）AHF产品扭亏，公司计划自产硫酸有望进一步降本；3）2025年无水氟化铝规模化生产2.03万吨、销售1.99万吨，产品结构进一步丰富；4）蒙古国项目全力推动年内选矿厂开工生产，2026年计划生产10-15万吨萤石产品；5）公司入股国内液冷氟化液龙头诺亚氟化工（第二大股东），切入AI算力液冷新赛道。
    投资建议
    我们认为，2025年“选化一体”项目盈利能力得到验证，AHF毛利率扭正标志着产业链延伸的成本优势开始兑现。2026年随着AHF价格上涨、硫酸自供比例提升、萤石提质增效线投产降低单耗，氟化工盈利有望持续改善。萤石市场形成“国内约束、海外补充”供给格局，价格中枢有望抬升。我们预计，公司26/27/28年归母净利润3.82/3.99/4.77亿元，对应EPS为0.45/0.47/0.57元，当前股价对应PE为42/40/33倍，维持“增持”评级。
    风险提示：1、技术路线竞争风险；2、产品需求不及预期风险；3、蒙古萤石项目开发不及预期风险；4、安全生产及环境保护风险。

2025年&2026Q1业绩点评报告：产业链协同助力旅行社增长，酒店管理项目稳步扩张

岭南控股(000524)
    报告关键要素:
    公司发布2025年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业收入45.04亿元（YoY+4.52%），实现归母净利润0.7亿元（YoY-53.34%），实现扣非归母净利润0.61亿元（YoY+1.66%）。2026Q1，公司实现营业收入10.19亿元（YoY+10.45%），实现归母净利润3286.57万元（YoY+23.63%），实现扣非归母净利润2649.31万元（YoY+2.28%）。
    投资要点:
    旅行社出境游稳步增长，国内游承压。2025年旅游市场整体实现量增价稳，公司旅行社业务实现营收33.07亿元（YoY+6.08%）。其中，出境游保持高速增长，实现营收19.35亿元（YoY+24.05%），毛利率16.17%，较2024年提升6.24个百分点。国内游方面，受经济形势承压及居民消费动力不足影响，2025年营收下降至11.43亿元（YoY-21.2%）。
    直营酒店业绩稳定，酒店管理毛利率承压。酒店经营业务实现营收9.35亿元（YoY-1.33%），毛利率36.73%，较2024年提升1.1pct；酒店管理业务实现营收2.46亿元（YoY+8.21%），毛利率22.99%，较2024年下降4.3pct。公司酒店管理项目扩张仍处爬坡期，叠加物业管理业务高速增长拉低毛利表现。
    费用率保持平稳。2025年公司毛利率为18.31%，较2024年下滑0.79个百分点。费用端，销售费用率与管理费用率分别为7.39%/7.63%，同比分别+0.11/-0.52pct，整体保持平稳。2026Q1，公司整体毛利率为19.61%，同比略降0.44pct，销售费用率与管理费用率分别为7.71%/7.53%，同比分别-0.02/-0.62pct，管理费用率持续收窄带动净利率同比提升0.35pct至3.21%。
    广之旅门店稳步增长，全国性网络布局成型。截至2025年，公司旗下广之旅旅行社在全国开设门店202家，近两年门店数量保持约10%的稳定增长，全国门店网络逐渐成型，进一步强化了以华南总部为核心、联动华北、华中、西北、华东、西南五大运营中心的全国性战略布局，为未来全国范围内的业务拓展及产品迭代优化奠定了坚实基础。
    五一假期，公司通过精准营销与产业协同实现客流与营收双增长。“五一”黄金周恰逢广交会，广之旅面向广交会参展商推出“凭参访证免费进入白云山鸣春谷”专项政策，直接覆盖逾20万境内外客商群体，成功将商务客流转化为景区消费客群。受此带动，“五一”假期鸣春谷入园的广交会客商较往年增加15%。公司产业链协同效应逐步显现，通过景区联动酒店、餐饮、新零售等板块资源，有效挖掘单客消费潜力。整体来看，广之旅“五一”黄金周游客接待人次同比增长7.8%，营收同比增长8.7%。
    盈利预测与投资建议：公司以“旅行社+酒店”双轮驱动，依托广之旅深耕出境游与银发客群，产品体系精准匹配市场需求；酒店管理轻资产输出模式持续扩张，都市酒店资产注入预期。文旅产业链覆盖“吃、住、行、游、购、娱”全要素，协同效应显著，广州市内免税店开业进一步延伸消费场景。我们根据最新业绩调整公司2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为0.86/1.09/1.26亿元，对应EPS为0.13/0.16/0.19元/股，5月8日股价对应PE为79/63/54倍，维持公司“增持”评级。
    风险因素：自然灾害和安全事故风险，国际环境不确定性风险，宏观经济增长不及预期风险。

外销承压，汇兑拖累业绩

新宝股份(002705)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收161.9亿元，同比-3.7%；实现归母净利润10亿元，同比-5.1%；实现扣非净利润9.8亿元，同比-9.3%。单季度来看，2025Q4公司实现营收39.1亿元，同比减少5.4%；实现归母净利润1.6亿元，同比减少40.9%；实现扣非后归母净利润1.7亿元，同比减少40.7%。2026Q1公司实现营收34.4亿元，同比减少10.4%；实现归母净利润0.8亿元，同比减少68.1%；实现扣非净利润0.7亿元，同比减少72.3%。
    内外销均承压，自主品牌表现弱于代工。分产品来看，公司2025年厨房电器/家居电器/其他产品分别实现营收111.8亿元/27.2亿元/18.5亿元，分别同比-2.9%/-7.1%/-11.4%。分地区来看，内外销分别实现营收35.3亿元/126.6亿元，分别同比-3.6%/-3.8%。分销售模式来看，ODM（OEM）/自主品牌分别实现营收138.7亿元/23.2亿元，分别同比-3.3%/-6.4%。2025年受全球复杂多变的宏观环境与美国关税政策扰动等因素影响，小家电传统欧美市场总体需求趋弱。
    盈利能力短期承压，汇兑及新产能影响显著。公司2025年毛利率为20.8%，同比减少0.1pp。其中厨房电器/家居电器/其他产品毛利率分别为20.7%/18.7%/19%，分别同比-1.2pp/+1.6pp/+1.1pp；分销售模式来看，ODM（OEM）/自主品牌毛利率分别为18.8%/32.6%，分别同比0pp/-0.3pp。费用率方面，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.7%/5%/3.4%/0.3%，分别同比+0.1pp/+0.1pp/-0.5pp/+0.8pp；财务费用率大幅上升主要受人民币兑美元汇率波动影响，汇兑收益较上年同期减少约1.4亿元。净利率方面，公司归母净利率为6.2%，同比减少0.1pp。
    Q4业绩下滑，印尼新产能处于爬坡期。公司2025年Q4营收39.1亿元，归母净利润1.6亿元，净利率为4%，盈利能力承压。业绩下滑主要受多重因素影响：1）全球宏观环境复杂及美国关税政策扰动，小家电传统欧美市场需求趋弱；2）公司在印度尼西亚建设的二期制造基地于2025年投产，产能尚处于爬坡阶段，综合成本高于国内，对净利润产生一定影响。长期来看，海外制造基地的落地将完善公司全球化产能布局，降低美国关税政策扰动等风险。
    盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年EPS分别为1.31元、1.50元、1.77元，建议关注。
    风险提示：外销增长不及预期、客户拓展不及预期、竞争加剧等风险。

风电叶片业绩稳步增长，新材料平台高增可期

时代新材(600458)
    事件描述
    公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收214.71亿元，同比增长7.06%；实现归母净利润5.14亿元，同比增长15.46%。第四季度公司实现营收65.21亿元，同比降低6.70%，环比增长14.54%；实现归母净利润0.85亿元，同比降低39.03%，环比降低31.57%。2026年第一季度，公司实现营收44.60亿元，同比降低7.25%，环比降低31.61%；实现归母净利润1.58亿元，同比增长4.41%，环比增长85.11%。
    事件点评
    风电行业景气高企，叶片业务销量、收入齐升。2025年公司风电叶片板块销售28GW，同比增长32%，实现收入102.69亿元，同比增长25.42%。对
    应单GW价格3.67亿元，同比降低5.09%。2026年第一季度，公司风电叶片维持增长趋势，实现收入18.24亿元，同比增长6.21%。公司持续优化客户结构，国内头部客户市场份额保持领先，完成对国内所有头部主机厂的全覆盖；海外业务实现跨越式增长，与核心客户Nordex合作持续深化。此外，公司积极发展叶片运维服务，目前稳居国内外部市场首位，服务网络成功拓展至越南等海外市场，打造第二增长曲线。2026年，风电行业新增装机预计为120GW，持续维持高位，进一步驱动公司国内叶片销量增长；公司加快国际化布局，上半年越南工厂投产，对Vestas、Nordex等海外客户开拓力度持续加大，海外市场也有望为公司提供业绩增量。
    新材料产品研发、市场开拓进展顺利，成为重要增长极。2025年公司新材料及其他板块实现收入5.17亿元，同比增长7.82%，全年新签订单超9亿元，新材料已成为公司重点增长领域。2025年，公司核心产品HP-RTM电池盖板已批量供应行业头部电池企业，并成功应用一模双出技术，生产效率大幅提升，全年交付超20万件；先进有机硅材料制品性能获得知名头部客户高度认可，形成批量供货；高端聚氨酯叶片防护产品作为进口替代产品，实现了国内行业头部客户全覆盖，全年批量交付近10万米。产能布局方面，公司现有株洲、宜宾两大基地。其中，株洲基地实现稳定量产，产品质量稳定可控，宜宾基地（一期）正式启用，首批产品顺利下线，2026年上半年将实现批量交付，逐步形成与头部客户本地化配套的规模效益。
    汽车零部件领域业绩维稳，轨道交通、工业工程领域盈利能力持续提升。2025年，汽车零部件板块实现营收68.62亿元，同比减少3.37%，新材德国（博戈）连续两年保持盈利状态，进入稳定与蓄势发展的阶段。轨道交通板块实现营收20.85亿元，同比减少11.48%，主要由于新产能建设及搬迁的影响所致，但新签订单超28亿元，再创历史新高；对应毛利率达到35.32%，同比增加1.93个百分点。工业与工程板块实现营收17.38亿元，受产业结构调整及优化等因素影响，收入同比减少9.46%，但新产业的孵化与开拓力度持续强化。对应毛利率28.53%，同比增加0.23个百分点。
    投资建议
    我们预测2026年至2028年，公司分别实现营收236.26/256.09/275.92亿元，同比增长10.0%/8.4%/7.7%；实现归母净利润6.76/8.48/10.47亿元，同比增长31.7%/25.4%/23.4%，对应EPS分别为0.73/0.91/1.12元，PE为17.4/13.9/11.3倍，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；国际化经营及管理风险；新产业、新领域开发推广风险；市场需求波动风险。

点评报告：业绩增长亮眼，产品结构优化推动毛利提升

潮宏基(002345)
    投资要点:
    2026Q1归母净利润增幅亮眼。2026Q1，公司实现营业收入24.98亿元，同比+10.93%；实现归母净利润2.64亿元，同比+39.52%；扣非归母净利润2.63亿元，同比+39.94%；经营活动产生的现金流量净额3.59亿元，同比大幅增长226.87%，现金流质量显著改善。
    产品结构优化拉动盈利水平提升，期间费用管控良好。2026Q1，得益于高毛利时尚珠宝首饰收入的快速提升（同比增长超30%），公司整体毛利率同比提升3.99pcts至26.92%。费用率方面，2026Q1销售费用率同比+0.33pcts至9.09%，管理/研发/财务费用率分别为1.08%/0.56%/0.48%，同比分别-0.22/-0.47/+0.09pcts。毛利率提升叠加良好的费用率管控，推动净利率同比提升2.16pcts至10.59%。
    持续深耕渠道，2026Q1进驻多个优质商圈。公司加盟业务持续发力，截至2026年一季度末，潮宏基珠宝门店总数达1669家（较2025年末净增加1家），其中加盟店1495家（较2025年末净增加9家）。2026Q1成功进驻上海国金IFC、昆明恒隆、郑州正弘城等优质商圈，品牌势能与终端影响力持续提升。海外业务方面，公司持续深化东南亚市场战略布局，2025年，潮宏基珠宝成功进入柬埔寨、新加坡市场，并在马来西亚、泰国、柬埔寨、新加坡四国共新增9家门店。
    盈利预测与投资建议：公司旗下珠宝品牌“潮宏基”引领国内珠宝设计潮流，近年来推出多款差异化产品系列。渠道端加盟持续发力，叠加国际化布局，未来成长空间值得期待。我们维持此前的盈利预测不变，预计公司2026-2028年的归母净利润分别为6.90/8.23/9.64亿元，对应2026年5月7日收盘价的PE分别为14/11/10倍，维持“买入”评级。
    风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、品牌品类拓展不达预期风险、原材料价格变动风险、渠道拓展不达预期风险。

盈利能力有所承压，2026Q1营收增速转正

浙江自然(605080)
    事件描述
    公司披露2025年年报及2026Q1季报，2025年，公司实现营业收入10.24亿元，同比增长2.11%，实现归母净利润1.91亿元，同比增长3.39%，实现扣非归母净利润1.43亿元，同比下降16.45%。2026Q1，公司实现营业收入3.77亿元，同比增长5.75%，实现归母净利润0.72亿元，同比下降25.30%，实现扣非归母净利润0.63亿元，同比下降26.56%。
    事件点评
    2026Q1营收增速转正，业绩降幅收窄。拆分季度看，2025Q4，公司实现营业收入2.05亿元，同比下降2.99%，实现归母净利润0.09亿元，同比下降59.78%，实现扣非归母净利润0.02亿元，同比下降90.86%。2026Q1，公司实现营业收入3.77亿元，同比增长5.75%，实现归母净利润0.72亿元，同比下降25.30%，实现扣非归母净利润0.63亿元，同比下降26.56%。
    2025年充气类产品引领增长，箱包类产品有所承压。公司主要从事充气床垫、保温箱包、头枕坐垫、水上运动等户外用品的研发、设计、生产与销售。子公司越南大自然、柬埔寨美御等海外基地产能持续释放，自动化生产升级与信息化平台建设顺利落地。分产品看，2025年，充气类产品实现营收7.51亿元，同比增长6.05%，毛利率37.66%，同比下滑1.79pct；箱包类产品实现营收1.97亿元，同比下降3.61%，毛利率18.28%，同比下滑3.23pct；其他类产品营收0.62亿元，同比下降23.18%，毛利率14.82%，同比提升1.49pct。分区域看，2025年，国内实现营收1.93亿元，同比下降0.45%，毛利率26.44%，同比下滑0.70pct；国外实现营收8.18亿元，同比增长2.20%，毛利率33.91%，同比下滑1.30pct。
    2025年盈利能力有所承压，经营活动现金流快速增长。盈利能力方面，2025年，公司毛利率同比下滑1.43pct至32.30%，2026Q1毛利率同比下滑4.61pct至34.23%。费用率方面，2025年，公司期间费用率合计提升2.29pct至14.08%，其中销售/管理/财务/研发费用率同比分别提升0.34/0.24/1.18/0.53pct；2026Q1，公司期间费用率合计提升4.21pct至12.19%，主因财务费用率同比提升3.85pct。叠加非经常性收益影响，2025年，公司归母净利润率为18.70%，同比提升0.23pct；2026Q1，归母净利润率为19.02%，同比下滑7.91pct。存货方面，截至2026Q1末，公司存货2.95亿元，同比增长16.25%，存货周转天数112天，同比持平。经营现金流方面，2025年，经营活动现金流净额为2.04元，同比增长30.27%，2026Q1，经营活动现金流净额为-0.04亿元，同比下降130.12%。
    投资建议
    2025年，公司越南、柬埔寨海外产能释放，预计水上用品营收规模实现快速增长、盈利能力稳中有升；保温箱包受到市场竞争加剧、订单阶段性承压，盈利能力有所下滑；充气床垫外销预计整体稳定，内销略有下滑。2026年1季度，公司营收端恢复增长，毛利率环比修复，业绩降幅有所收窄。预计公司2026-2028年营收为12.24/13.64/15.07亿元，归母净利润为2.06/2.30/2.60亿元，5月8日收盘价对应公司2026-2028年PE为18.7、16.8、14.9倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    海外产能爬坡不及预期；订单不及预期；新客户拓展不及预期；汇率大幅波动。

营收稳健增长，AI商业化进程提速

昆仑万维(300418)
    事件：公司发布25年年报及26Q1业绩，25年公司实现营收81.98亿元，同比+44.78%，归母净利润-15.93亿元，与上年同期基本持平。26Q1公司实现营收25.70亿元，同比+45.69%，归母净利润-8.87亿元（去年同期亏损7.69亿元）。
    营收延续较快增长，利润端承压。25年、26Q1公司营收增速较快，主要得益于AI短剧、Opera广告及AI技术商业化落地加速。分业务来看，25年opera广告业务收入（30.42亿元，同比+41.81%）、短剧和AI短剧平台业务收入（16.17亿元，同比+864.92%）、AI软件服务收入（2.05亿元，同比+430.86%）表现较快突出。公司利润端承压主要系1）公司加码研发投入巩固其在人工智能领域的领先地位；2）公司加大AI业务
    广，25年、26Q1销售费用分别同比增长81.53%、83.49%；3）26Q1公允价值变动导致亏损2.94亿元，且投资收益导致损失1.29亿元。
    “4+3”AGI战略发力，AI业务布局进一步深化。模型研发方面围绕“视频模型、音乐音频模型、世界模型、基座文本与多模态模型”四大SOTA级人工智能模型作为技术底座。产品层面已构建短剧和AI短剧平台、AI音乐、AI游戏、AISuperAgent、AI社交五大核心应用产品矩阵。此外，公司旗下芯片公司艾捷科芯已于4月完成5.5亿元增资，投后估值突破40亿元，持股比例降至48.65%，不再并表。
    投资建议：我们预计公司2026-2028E归母净利润增速分别为+71.8%、+111.1%、+770.2%。考虑到公司为国内AI行业第一梯队企业，公司或将凭借AI形成较强竞争优势，维持“买入-A”评级。
    风险提示：AI发展不及预期，政策风险，用户流失，投资业务波动等

营收利润逐步兑现，重点推进新业务与海外市场布局

金沃股份(300984)
    事件
    近日，金沃股份发布2025年报和2026年第一季度报。2025年公司实现营业收入12.46亿元，同比+8.70%；归母净利润为0.48亿元，同比+84.42%；扣非归母净利润0.44亿元，同比+75.17%。2026年Q1实现营业收入3.24亿元，同比+9.45%；归母净利润为0.15亿元，同比+19%；扣非归母净利润0.13亿元，同比+9.56%。
    事件点评
    轴承套圈主业仍为核心增长引擎，境外增速优于国内。2025年公司实现营业收入12.46亿元，同比增长8.70%。其中轴承套圈收入11.86亿元，同比增长8.36%，占总收入比重95.16%。境外收入4.98亿元，同比增长11.83%，增速高于境内的6.71%，境外收入占比提升至39.98%。2026年Q1，公司实现营业收入3.24亿元，同比增长9.45%，环比增长2.46%，延续稳健增长态势。
    盈利水平大幅改善，毛利率稳步提升。2025年公司综合毛利率水平为14.94%，同比提升1.73pct，其中轴承套圈产品毛利率14.20%，同比提升1.59pct，境外销售毛利率16.77%，同比提升1.73pct，产品盈利能力全面增强。费用端呈现结构性变化，销售费用同比下降5.57%，财务费用同比大幅下降87.13%，主要得益于可转债利息支出减少和汇兑收益增加。管理费用与研发费用同比有所增长，主要源于职工薪酬、折旧摊销及股份支付费用
    增加，整体费用管控合理。2026年Q1，公司毛利率为16.18%，同比+1.83pct，环比+1.73pct；净利率4.52%，同比+0.36pct，环比+1.09pct，盈利质量持续向好。
    客户资源优质，未来战略聚焦新业务拓展与海外布局。公司客户主要为舍弗勒、斯凯孚、恩斯克、恩梯恩、捷太格特等国际轴承企业，产品出口至欧洲、北美洲、南美洲及亚洲多个地区。公司在坚守轴承套圈主业的同时，积极布局丝杠零部件和绝缘轴承套圈。未来将加大对国内轴承公司的开拓力度，稳步推进海外设厂；加大丝杠业务投入，配合客户推进研发和生产；推进绝缘轴承套圈的测试验证与批量化生产。海外布局方面，公司已设立日本JW精工株式会社和JW精密机械墨西哥有限公司，同时墨西哥工厂预计2026年上半年投产。此外，公司将通过定增募集资金用于墨西哥生产基地建设等海外项目，进一步开拓北美市场。
    投资建议
    短期，随着新项目逐步进入量产阶段，公司业绩有望实现持续增长，同时人形机器人零部件领域有望实现较快突破；中长期，在电动汽车高压化趋势下，公司有望凭借绝缘轴承套圈等产品进一步打开增长空间。
    我们预测2026年至2028年，公司分别实现营收15.61/19.71/24.93亿元；实现归母净利润0.82/1.12/1.53亿元，对应EPS分别为0.67/0.91/1.24元，对应5月8日收盘价PE为105/77/56倍，维持“增持-A”的投资评级。
    风险提示
    新项目量产不及预期；电动汽车高压化推进不及预期；轴承产品行业竞争加剧；新业务拓展不及预期

2025年报及2026年一季报点评报告：布局海外+发力新兴业务，有望开启高增

海亮股份(002203)
    事件：
    2026年4月29日、4月30日，公司披露2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业收入832.05亿元，同比微降4.79%；归母净利润录得9.43亿元，同比增长34.1%。2026年一季度实现营收240.14亿元，同比增长17.12%，归母净利润4.36亿元，同比增长26.42%。
    观点：
    主业稳健，铜箔景气反转叠加海外利好，公司业绩企稳高增。报告期内，全球贸易环境恶化，产业链分化加剧，海亮通过早期战略性全球生产基地部署，尤其是美国得州基地实现扭亏为盈，有效对冲贸易壁垒风险。2025年，公司实现营业收入832.05亿元，同比微降4.79%；归母净利润录得9.43亿元，同比增长34.1%；扣非净利润8.71亿元，增幅达39.05%。主业方面，铜加工行业综合毛利率微升至4.27%。同时，新兴业务景气度持续提升，AI散热材料及高端标箔等新兴业务产销量快速爬坡，高附加值产品推动业绩稳增，铜箔销量同比激增83.68%至6.76万吨，甘肃海亮实现净利4158.32万元，同比2024年（-2.48亿元）大幅扭亏增盈。
    AI算力+能源+海外红利，公司长期增长空间有望兑现。随着全球AI算力经济爆发，数据中心热管理系统要求大幅提升，铜基冷板组件与无氧铜材需求升级，公司正努力切入头部客户散热供应链。2025年铜箔业务全面盈利，有望逐步步入规模效应驱动的利润兑现期，公司在印尼、摩洛哥等战略要地的产能投放，将打开业绩空间。在地缘动荡、产业链破碎趋势下，具备海外本土化配套能力的供应商将获得系统性的成本优势，公司北美基地产能扩大确定性较高。未来，公司将深度锚定以上增长极，提高营运效率，从传统材料加工商加速向新兴战略领域核心供应商转变。
    盈利预测及投资评级：2025年，公司主业保持稳健，在美国得州基地和铜箔业务扭亏支撑下，业绩实现逆势增长。根据公司公告及员工持股计划业绩考核目标，公司围绕暖通工业铜加工、铜箔、AI应用铜基材料三大板块，其中后两个板块将成为未来主要增量，并进行全球布局，在供应链重塑中享受本土化溢价。由于2025年铜价大幅上涨侵蚀传统主业利润且铜价可能继续高位维持，我们下调公司2026-2027年盈利预测（原值27.11/32.12亿元），预计公司2026-2028年实现归母净利润18.12/25.71/32.86亿元，对应PE分别为26.4/18.6/14.6倍。维持“买入”评级。
    风险提示：北美铜管业务进展不及预期；原材料价格波动；主要经济体关税政策变化；地缘政治风险；合作事项存不确定性；数据引用风险。

2025年报及2026Q1业绩点评报告：2026Q1其他饮料收入实现高增，公司盈利能力提升

东鹏饮料(605499)
    事件：
    东鹏饮料发布2025年报和2026年一季报。
    2025年公司实现营收208.75亿元，同比+31.80%；归母净利润44.15亿元，同比+32.72%，扣非归母净利润41.84亿元，同比+28.26%。
    2026Q1公司实现营收58.88亿元，同比+21.46%，归母净利润12.57亿元，同比+28.31%，扣非归母净利润12.00亿元，同比+25.15%。
    观点：
    2025年度电解质饮料收入增速居前，2026Q1其他饮料收入实现高增。东鹏特饮是公司营收增长的主要来源，2025年收入达155.99亿元，同比增长17.25%，毛利率50.79%，同比提升2.54pct，显示出其在成本控制和盈利能力方面的优势。电解质饮料收入增长迅猛，同比增加118.99%，毛利率34.77%，同比提升5.05pct，表明该产品线在市场拓展和盈利能力方面表现突出。其他饮料收入同比增长94.08%，但毛利率下降6.74pct。2025年公司收入在不同地区之间分布较为均衡，其中华南地区和华中地区合计贡献了超过50%的收入。华南地区收入最高，达到62.15亿元，毛利率48.21%，显示出较强的盈利能力。2026Q1能量饮料/电解质饮料/其他饮料营收分别同比增长13.11%/13.20%/120.37%，其他饮料营收增速表现亮眼。2026Q1华北地区和华东地区营收增速居前，分别同比增长43.62%/42.14%。
    2025年和2026Q1公司毛利率和净利率稳增，费用投放效率提升。2025年和2026Q1公司毛利率分别为44.91%/46.89%，同比提升0.10pct/2.42pct，2026Q1毛利率提升主因原材料价格下降。2025年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为16.31%/2.76%/-0.48%，同比变化-0.62pct/0.08pct/0.72pct；2026Q1销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为17.36%/2.82%/0.22%，同比变化0.67pct/0.34pct/0.59pct，公司费用投放保持稳健态势。2025年/2026Q1公司净利率分别为21.14%/21.35%，同比提升0.14pct/1.13pct，公司盈利能力持续提升。
    在“1+6”多元化发展战略指引下，公司凭借完善的渠道体系及持续的创新研发能力，稳步推进多品类战略布局。目前已成功构建以能量饮料与电解质饮料为核心驱动力，全面覆盖茶饮料、咖啡饮料、植物蛋白饮料、果蔬汁饮料等细分领域的立体化产品矩阵。其中，“东鹏补水啦”电解质水在2025年营收同比增长118.99%，营收占比提升至15.70%，成为稳固的第二增长曲线；“东鹏大咖”即饮咖啡市场份额跃居行业前三；茶饮料“果之茶”系列快速起量。多元化产品矩阵有效分散了经营风险，提高了公司的市场竞争力与抗周期能力，为可持续发展奠定坚实基础。公司在风味创新（如生椰拿铁、无糖系列）、产品包装（如高辨识度撞色设计）及功效性（如电解质精准配比、缓解疲劳）三大维度持续突破，通过差异化规格包装与多元口味组合，覆盖不同细分客群的场景化需求，完成从单一功能到全方位场景解决方案的升级，形成了独特的品牌竞争优势。
    盈利预测及投资评级：我们预计公司2026-2028年营收分别为254.12亿元/303.46亿元/347.56亿元（2026年/2027年前值为253.93亿元/301.89亿元），同比增长21.73%/19.42%/14.53%；归母净利润分别为55.31亿元/66.97亿元/78.20亿元（2026年/2027年前值为56.57亿元/69.01亿元），同比增长25.27%/21.08%/16.77%，对应2026年5月7日收盘价，PE分别为21.1x/17.4x/14.9x，我们维持公司“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；消费复苏不及预期；成本上行的风险；新品推广不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；第三方数据统计偏差风险。

2025年报及2026年一季报业绩点评报告：2026Q1业绩增速亮眼，毛利率和净利率持续提升

伊利股份(600887)
    事件：
    公司披露 2025 年报和 2026 年一季报。
    2025 年公司实现营业收入 1156.36 亿元， 同比增长 0.21%； 归母净利润 115.65 亿元， 同比增长 36.82%； 扣非后归母净利润 110.68 亿元， 同比增长 84.13%。
    2026 年一季度公司实现营业收入 347.41 亿元， 同比增长 5.47%；归母净利润 53.95 亿元， 同比增长 10.68%； 扣非后归母净利润 53.29亿元， 同比增长 15.11%。
    观点：
    2025 年公司奶粉（奶制品） 和冷饮产品营收实现同比双位数增长，液体乳营收小幅下降。 分产品来看， 2025 年公司液体乳实现营收704.22 亿元， 同比下降 6.11%， 其中因销量下降减少收入 4.80 亿元， 因产品结构调整减少收入 18.07 亿元， 因销售价格变动减少收入 22.94 亿元。 奶粉及奶制品实现营收 327.69 亿元， 同比增长10.42%， 因销量影响增加收入 20.58 亿， 因产品结构调整增加收入 5.98 亿元， 因销售价格变动增加收入 4.37 亿元。 冷饮实现营收98.22 亿元， 同比增长 12.63%。 分地区来看， 华北/华南/华中/华东/其他地区分别实现营收 324.66 亿元/280.23 亿元/212.31 亿元/164.32 亿 元 /163.93 亿 元 ， 同 比 变 化0.86%/-1.48%/-0.02%/-5.95%/10.92%； 分销售模式来看， 经销和直 营 分 别 实 现 营 收 1103.08 亿 元 /42.37 亿 元 ， 同 比 变 化-0.44%/27.43%。
    2025 年和 2026Q1 公司毛利率和净利率同比均呈上升态势， 公司盈利能力持续提升。 2025/2026Q1 公司毛利率为 34.58%/38.37%，同比提升 0.70pct/0.71pct； 2025 年公司销售费用率/管理费用率/财 务 费 用 率 分 别 为 18.58%/4.05%/-0.60% ， 同 比 变 化-0.40pct/+0.19pct/-0.08pct， 2026Q1 公司销售费用率/管理费用率/财 务 费 用 率 分 别 为 16.71%/3.67%/-0.80% ， 同 比 变 化-0.21pct/-0.10pct/-0.09pct， 2026Q1 公司期间费用率稳中有降；2025/2026Q1 公 司 净 利 率 为 9.96%/15.66% ， 同 比 提 升2.62%/0.64%。
    2025 年， 公司液体乳业务实现营业收入 704.22 亿元， 整体市场份额稳居行业第一。 公司不断优化子品牌组合策略， 持续打造相对均衡的常温液态奶品牌组合，“金典” 依托位于呼伦贝尔大草原的珍稀有机奶源， 升级含4.0g乳蛋白的金典呼伦贝尔有机奶。2025年公司常温酸奶线下零售额市场份额提升3.1个百分点。 “安慕希”零售额连续多年稳居常温酸奶第一位。 低温液态奶方面， 公司深入洞察消费需求， 持续提升低温产品创新速度， 丰富产品矩阵。尼尔森零研数据显示， 2025 年公司低温酸奶和低温白奶线下零售额市场份额位次均提升。 公司持续拓展传统渠道， 同时， 把握商超调改与新兴渠道发展机遇， 提升渠道服务水平， 进一步巩固渠道竞争力。 公司低温液态奶 toB 业务营收实现双位数增长。
    2025 年公司奶粉及奶制品业务同比增长 10.42%， 市场份额位居行业第一。 婴幼儿营养品方面， 公司上市“金领冠” 珍护 4 个系列含 HMO 原料婴幼儿配方奶粉， 为国内首批上市含 HMO 原料婴配粉的企业， 公司婴幼儿营养品业务营收实现双位数增长。 尼尔森与星图第三方零研数据综合显示， 公司婴幼儿奶粉（含牛奶粉和羊奶粉） 零售额市场份额达 18.3%， 较上年同期提升 1.0pct，位居全国零售额市场份额第一。 成人营养品方面， 公司顺应多元化消费需求， 持续丰富产品矩阵， 打造较为完善的子品类组合，持续引领品类升级。 2025 年“欣活” 品牌与北京同仁堂战略合作，以“药食同源” 理念为基石， 聚焦消费者在控糖、 骨骼、 睡眠等方面的健康需求， 焕新升级多款产品， 持续提升消费者对“欣活”品牌“中式食养新方案” 的认知。 尼尔森与星图第三方零研数据综合显示， 2025 年公司成人奶粉零售额市场份额达到 25.0%， 较上年提升 1.0pct， 稳居行业第一。
    2025 年面向 B 端餐饮专业客户的奶酪、 乳脂业务营收同比增长30%以上， 公司纯乳脂淡奶油销售额位列中国品牌第一。 公司积极把握烘焙、 茶饮、 西餐等消费趋势， 不断丰富产品矩阵， 推出多款定制化奶油、 奶酪、 黄油产品， 为专业客户提供新品及创新潮流解决方案。 公司依托国内与新西兰双核心奶源、 生产及研发基地， 充分发挥国内外加工规模优势， 推进原料奶组分的充分利用， 核心产品建立了一定的成本优势。 公司新增乳深加工智造标杆基地实现量产， 主要生产包含原制马苏里拉奶酪、 新鲜奶酪、车达奶酪等高品质深加工乳品。 面向终端消费者的奶酪、 乳脂业务方面， 公司围绕儿童零食、 成人零食、 佐餐奶酪等品类， 推出“QQ 星” 原生 A2β 酪蛋白奶酪棒、“妙芝” 脆奶酪、“伊利” 高钙芝士片、“伊利” 涂抹奶酪酱等新品， 覆盖不同年龄段消费者多种生活场景。 尼尔森零研数据显示， 2025 年公司奶酪线下零售额市场份额持续提升， 达到 19.1%， 成人奶酪与佐餐奶酪营收高速增长。
    公司冷饮业务线上、 线下零售额市场份额均为行业第一。 2025 年公司冷饮业务实现营业收入 98.22 亿元， 同比增长 12.63%。 公司推出“巧乐兹” 芋泥糯兹兹雪糕， 采用糯米、 乳品原料的创意碰撞， 成为受消费者喜爱的爆款， 年销售额突破 2 亿元； 上市“冰工厂” 食用冰杯， 满足夏日消费者 DIY 场景需求； 开发“伊利牧场” 满口果仁雪糕、“伊利” 方糕雪糕等产品， 适配下沉市场消费者需求。
    盈利预测及投资评级： 我们看好公司基本面企稳回升， 在过去几年行业需求较弱， 供需存在一定矛盾的环境下， 公司作为龙头，具备一定竞争力， 盈利能力持续改善。 我们预计公司 2026-2028年营收分别为 1194.35 亿元/1235.43 亿元/1270.44 亿元（2026年前值为 1315.40 亿元）， 同比增长 3.28%/3.44%/2.83%； 归母净利润分别为 124.01 亿元/133.36 亿元/142.45 亿元（2026 年前值为 126.55 亿元）， 同比增长 7.23%/7.54%/6.82%， 对应 2026 年 5月 6 日收盘价， PE 分别为 14.0x/13.0x/12.2x， 我们维持公司“增持” 评级。
    风险提示： 食品安全风险、 消费复苏不及预期风险、 原材料成本风险、 业绩增速不及预期风险、 行业竞争加剧的风险、 第三方数据统计偏差风险。

亏损收窄，南通星辰并入在即

中化国际(600500)
    事件
    2026年4月17日和29日，中化国际分别发布2025年年报和2026年一季报。2025年公司实现营业收入473.40亿元，同比-10.55%，实现归母净利润-22.22亿元，同比减亏6.13亿元，实现扣非归母净利亿-21.11亿元，同比减亏16.01亿元。2026年第一季度实现销售收入96.97亿元，同比-10.23%，实现归母净利润-2.16亿元，同比减亏1.80亿元，实现扣非归母净利润-1.53亿元，同比减亏2.68亿元。
    点评
    公司化工新材料板块实现收入214.36亿元，同比+3.11%，毛利率3.97%，其中：基础原料及中间体营收100.08亿元，同比+30.62%，毛利率-0.47%；高性能材料营收81.90亿元，同比-11.71%，毛利率4.52%；聚合物添加剂营收32.38亿元，同比-15.93%，毛利率16.34%。
    公司2025年7月发布公告，拟以发行股份的方式向蓝星集团购买其所持有的南通星辰100%股权。南通星辰在PPO、PBT等工程塑料领域具备较强的技术和产品竞争优势，目前并购在顺利推进中。
    随着连云港基地运营渐入佳境，以及南通星辰并入，我们预计公司盈利状况将得到大幅改善。我们预计公司2026-2028年公司实现归母净利2.88/10.82/14.11亿元，对应PE62/16/13倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    公司不能接及时扭亏的风险；并购进展不及预期的风险。

三祥泰国产能释放+空调管产能增长带动业务扩张，布局工业管路等新兴赛道

三祥科技(920195)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入11.35亿元（yoy+18%）、归母净利润1.12亿元（yoy+73%）、扣非归母净利润1.03亿元（yoy+68%），毛利率、净利率分别为33.06%、10.04%。2026Q1公司实现营业收入2.31亿元（yoy-11%）、归母净利润1412万元（yoy-40%）、扣非归母净利润1307万元（yoy-44%）。此外，公司发布2025年年度权益分派预案，拟每10股派发现金红利2元（含税），共预计派发现金红利1961万元。
    经营回顾：吉利、比亚迪主机厂业务放量，空调管销售量增加，共同驱动公司营收增长。2025年，公司总成产品、胶管产品、其他产品、其他业务营收分别为91490万元（yoy+21%）、20627万元（yoy+7%）、334万元（yoy-53%）、1099万元（yoy+19%），毛利率分别为34.42%（yoy-0.10pcts）、25.32%（yoy-5.46pcts）、26.62%（yoy+0.69pcts）、66.54%（yoy-0.30pcts）。总成产品收入同比增长主要
    系2025年公司主要客户吉利、比亚迪等主机厂业务量同比大幅增长；胶管产品收入同比增长主要系2025年受比亚迪等新能源车辆产销增长影响，主机空调管业务销售同比大幅增加；其他产品收入同比下降主要系2025年售后业务对附件需求下降，业务量减少；其他业务收入同比增加主要系2025年工装模具、技术开发费同比增加。区域方面，2025年公司境内业务、境外业务分别实现营收55887万元（yoy+31%）、57662万元（yoy+7%），毛利率分别为25.12%（yoy-1.61pcts）、40.75%（yoy+0.97pcts）。2025年公司境外业务收入受国际形势影响同比仅增长6.8%；境内业务收入同比增长主要系国内主机总成、国内空调管销售大幅增加。
    2025年成就：三祥泰国产能释放+空调管产能增长，发力布局新能源汽车配套产品，参与制冷剂国家标准撰写。产品结构优化：2025年公司加大新能源汽车配套产品的研发与推广力度，新能源相关产品销售收入占比同比提升，同时贴合新能源汽车行业发展趋势，进一步丰富了公司产品矩阵，降低了对传统燃油车市场的依赖，提升了公司在高端市场的竞争力。客户合作深化：公司获得宁波吉润汽车部件有限公司“2025年度优秀供应商”、上汽通用东岳汽车有限公司“2025年度优秀合作伙伴”等荣誉，增强了订单稳定性，也提升了公司品牌影响力，有助于进一步拓展中高端及新能源汽车配套市场，分散单一客户及市场波动风险。产能扩张：公司三祥泰国产能进一步提升，为辐射欧美及东南亚市场提供产能支撑；同时，公司扩大空调管及总成产能，满足市场增长需求。技术研发：公司聚焦新能源汽车用胶管、轻量化材料应用等领域的技术研发，新增多项技术成果，同时参与起草“汽车空调用橡胶和塑料软管及软管组合件规范第三部分：制冷剂1234yfGB/T20025.3-2025/ISO8066-3:2020”的国家标准，进一步巩固公司的技术领先地位。
    2026年看点：立足汽车零部件基本盘持续拓展新能源市场，布局工业管路等新兴赛道，蓄力海外市场发展。公司计划坚持“技术创新、持续开发高端客户、全球市场布局”的方向，持续巩固在传统汽车制动、转向管路等领域的行业龙头地位，同时积极拓展胶管领域工业管路等新兴业务，实现高质量可持续发展。战略规划上，公司计划不断拓展国内二三线车企及海外售后市场份额，同时，重点提升高端车型配套比例，推动产品的盈利能力。客户合作方面，公司计划深耕现有核心客户群体，深化与头部主机厂的合作，全力推进已定点项目的落地交付，同时拓展新能源市场领域，并同步探索海外优质市场机会。技术研发方面，公司计划持续加大研发投入力度，聚焦核心产品工艺迭代、技术升级、新材料应用及新产品研发，完成既定研发项目的验收与量产转化，推动研发成果快速转化为实际营收与利润增长点。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.25/1.44/1.66亿元，对应当前股价PE分别为13/11/10倍。公司近年来持续不断地深耕美国售后市场及中美汽车主机配套市场，此外，公司不断开发新能源车领域产品，有望在新能源车渗透率提升的趋势下受益，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格波动风险、汇率变动风险。

2025年年报点评：多重因素导致利润承压，新业务快速放量

德昌股份(605555)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收45亿元，同比增长9.8%；实现归母净利润1.6亿元，同比下降60.4%；实现扣非净利润1.6亿元，同比下降59.7%。单季度来看，Q4公司实现营收12.1亿元；实现归母净利润72.7万元，同比下降99.3%；实现扣非后归母净利润915.2万元，同比下降91.4%。2026Q1公司实现营收10.3亿元，同比增长2.7%；实现归母净利润1266.1万元，同比下降84.4%；实现扣非后归母净利润745.4万元，同比下降89.6%。
    家电业务稳步增长，汽车零部件业务高速放量。分产品来看，2025年公司吸尘器/小家电/汽车电机销量分别为704.4万台/1417.9万台/369.9万台，分别同比-10.3%/-3.4%/+43.6%。家电业务整体实现营收38.8亿元，同比+10.5%。其中，吸尘器业务实现营收21亿元，同比-1%；小家电业务实现营收15.2亿元，同比+10%。家电业务客户结构持续优化，新增了科沃斯、追觅等国内头部客户。汽车零部件业务实现营收6.2亿元，同比+49.5%，延续高速增长态势。2025年，公司制动电机成功进入全球电子制动系统TOP3龙头供应链，全年新增定点项目20个，全生命周期金额约25亿元，并成功开发空悬电机，形成第三大核心产品，预计后续汽零业务将维持快速放量态势。
    多重因素致利润承压，汽车电机业务维持较好盈利水平。公司2025年整体主营业务毛利率为12.4%，同比减少4.7pp。分产品看，吸尘器/小家电/汽车电机毛利率分别为10.6%/11.6%/20.4%。利润下滑主要受多重因素影响：1）美国市场关税政策及家电行业价格压力；2）海外新产能处于爬坡阶段，折旧摊销费用增加；3）汇兑损失约1154万元，而上年同期为汇兑收益，合计减少利润约5344万元；4）出于谨慎性原则，本期计提存货跌价准备3512.3万元，同比增加2421.4万元。费用率方面，2025年公司销售/管理/研发费用率分别为0.6%/4.6%/3.6%，同比分别+0.2pp/+0.3pp/+0.2pp。财务费用因利息收入减少及汇兑损失增加，对利润产生负向影响。净利率来看，2025年公司归母净利率同比减少至3.6%。
    盈利预测与投资建议。2025年公司家电业短期因新建产能、汇兑损失、计提存货跌价准备等多重因素利润承压，中长期来看产品、客户结构仍在持续升级，汽零业务逐步实现盈利能力改善。预计公司2026-2028年EPS分别为0.56元、0.75元、0.97元，维持“持有”评级。
    风险提示：原材料价格波动、汇率波动、EPS电机放量不及预期等风险。

公司事件点评报告：26Q1业绩承压，人形机器人+智能角模块打造全新增长曲线

双林股份(300100)
    事件
    公司发布2026年一季报，2026Q1实现总营收11.5亿元，同比-10.4%；扣非归母净利润0.8亿元，同比-39.1%。
    投资要点
    业绩短期承压，毛利率有所回升
    2026Q1利润受费用影响短期承压，管理、研发费用率同比上升。（1）营收方面，2026Q1营收11.5亿元，同比-10.4%；（2）扣非归母净利润方面，2026Q1扣非归母净利润0.8亿元，同比-39.1%，业绩不及预期主要系去年同期扣非归母净利润基数较高及管理、研发费用率上升；（3）毛利率及扣非净利率方面，2026Q1毛利率23.8%，同比+2.2pct，环比+4.1pct；2026Q1扣非净利率为7.0%，同比-3.3pct，环比+1.0，毛利率有所回升，但盈利能力短期承压；（4）费用率方面，期间费用率为15.1%，同比+4.8pct，环比+2.9pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.9%/8.3%/5.2%/0.7%，同比+0.1/+2.4/+2.0/+0.3pct，环比-0.1/+2.2/+0.5/+0.3pct，管理、研发费用同比增长主要受股权激励费用、人形机器人与智能角模块研发投入增加所影响。
    行星滚柱丝杠产能持续扩充，人形机器人业务推进顺利
    无锡科之鑫扩充产线，多款人形机器人核心产品研制顺利。（1）行星滚柱丝杠：2025年实际年产量达1500套。新建一期10万套量产线已具备量产能力，计划于2026年6月投产并交付首批样品。（2）滚珠丝杠：已成功开发出了人形机器人灵巧手用微型滚珠丝杠，多种规格的滚珠丝杠已向数家客户送样。（3）关节模组总成：成功研制人形机器人用线性关节模组、旋转关节模组、灵巧手及手指推杆模组等总成，并与多家机器人头部企业展开合作，完成多批次样机交付。（4）磨床：2025年12月，完成开发三款二代机床。新厂房预计于2026年6月投入生产，月产能达提升至40台，目前已有多家客户就汽车、机器人、机床精密丝杠预约打样。
    联合高校布局智能角模块，预计26H1发布首款无人矿卡
    开发无人矿车智能角模块，打造新增长曲线。2026年3月，公司联合清华大学、华控技术设立浙江双林科技，推进角模块技术产业化。公司首个项目240吨级纯电动角模块智能无人矿卡已完成样车制造与验证，预计2026H1发布上市，首批100台将投放内蒙古露天矿；同技术路线的无人重载AGV同样预计2026H1发布落地。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为63.5、76.3、92.6亿元，归母净利润分别为6.2、7.3、8.6亿元，公司传统业务稳健发展，积极切入机器人及智能角模块领域，业绩有望持续增长，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    机器人下游应用不及预期、产能扩张不及预期、业绩不及预期。

2025年年报及2026年一季报点评：业绩维持高增，大众与海外布局进入兑现期

国轩高科(002074)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。25全年公司实现营收450.70亿元，同比+27.4%；归母净利润23.83亿元，同比+97.5%；扣非归母净利润4.32亿元，同比+64.5%。26Q1公司实现营收117.08亿元，同比+29.3%；归母净利润0.21亿元，同比-79.0%，扣非归母净利润0.41亿元，同比+179.5%。点评：
    动储份额齐创新高。25全年/26Q1公司收入端增长维持稳健，25全年出货约100GWh，同比+57%，其中动/储出货分别约72/28GWh。据SNE Research与CABIA，公司动力电池全球份额4.5%，同比+1.2pct，排名升至全球第五，国内/海外份额5.7%/2.8%，同比+1.1pct/+0.8pct，奇瑞、零跑等乘用车客户销量高增带动份额延续增长，B级以上中高端车型配套占比稳步提升，同时商用车客户亦贡献较多增量。据鑫椤资讯，公司储能电池全球份额5%，其中全球基站与数据中心UPS备电电池份额突破28%居全球首位，细分赛道表现突出。
    原材料对利润端影响有望修复，业绩受非经损益扰动。25全年公司动/储毛利率14.4%/20.8%，同比-0.7pct/1.0pct，25Q4单季度综合毛利率15.0%，环比-2.6pct，利润端受下半年原材料上涨略有下滑，公司与客户积极沟通协商产品顺价机制，目前储能产品顺价通畅，动力产品预计26下半年完成主要原材料的顺价，结合公司铁锂正极高自供比例与矿端自产碳酸锂，我们预计利润端有望实现修复向上。26Q1公司利润端受公允价值变动、回款结构优化等扰动较大，预计非经损益项目对利润端影响不具备持续性。
    大众合作+海外产能稳步落地有望贡献业绩新增量。公司与大众合作成果进入兑现期，25年标准电芯产品正式量产，国内市场配套大众安徽与众07车型即将上市，海外开始供货大众德国及其旗下Power Co.电池公司，配套车型覆盖ID、斯柯达等主要品牌。公司全球战略布局进程维持行业领先，预计26年摩洛哥产能建成投产后将实现对欧洲市场包括大众、雷诺、Stellantis及中资出海车企的直接配套供应，斯洛伐克与越南二期产能项目亦在稳步推进，大众合作及海外产能释放将开始为公司贡献收入端与利润端的新增量。
    固态产品规模化应用如期推进。公司采用“混合固液+全固态”双线并行策略，“G垣”混合固液电池已具备量产能力，正对接多家车企开展配套车型测试并获客户高度认可，后续将根据需求推动量产工作；“金石”全固态电池25年已实现中试线落地和内部装车路测，并完成2GWh量产线设计工作，下一阶段将强化产业合作，推动固态电解质等核心原材料降本工作。
    盈利预测及投资评级：公司核心客户及细分领域产品持续放量，大众合作与海外布局已步入兑现期，全球份额有望进一步提升，同时固态电池技术产业化进程稳步推进，我们看好公司业绩的长期成长性。预计公司2026~2028年归母净利润26.62/42.50/60.01亿元，同比+11.7%/+59.6%/+41.2%，对应EPS1.47/2.34/3.31元，当前股价对应PE26x/17x/12x，维持“强烈推荐”评级。风险提示：汽车与储能行业需求增长、公司与大众合作进度/大众销量、公司全球产能建设等不及预期，以及原材料价格上涨、行业竞争加剧超预期等风险。

公司简评报告：半导体封装设备实现批量出货，多领域实现规模化突破

快克智能(603203)
    事件：公司发布2025年和2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入10.81亿元，同比增长14.33%，实现归母净利润达1.38亿元，同比减少34.78%，主要系公司基于2025年度税收自查，公司补缴了2024年及以前年度企业所得税，若剔除补税款及股份支付费用的影响，归母净利润2.22亿元。2026年第一季度公司实现营业收入3.33亿元，同比增长33.09%，实现归母净利润达7707.14万元，同比增长16.15%，主要受益于AI产业发展带动数据中心、半导体等行业持续扩容，公司的固晶键合设备步入量产阶段。
    大力发展光通信和半导体先进封装设备成套能力。在光芯片封装和光模块组装领域，公司正在研发双工位精密共晶系统、在线式多头精密固晶贴装系统、精密贴装可调宽轨道系统等技术；在先进封装高端装备领域，公司针对先进封装TCB热压键合设备持续开展技术攻关，包括高精度对位系统、超薄芯片顶针机构、高精度BondHead、分区域共面性调整算法、Flux-less键合、高速脉冲加热器以及超大尺寸脉冲加热器等技术，设备可适配HBM堆叠、CoWoS封装、CPO光电共封等前沿场景。公司自主研发的高速高精固晶机性能达到国际领先水平，已在成都先进等多家国内外头部功率半导体企业实现大批量出货。报告期内，公司固晶键合封装设备实现4945.38万元收入，同比增长89.41%。
    全场景检测能力持续升级，多领域实现规模化突破。AOI机器视觉领域，公司自主研发超景深图像合成、多维相机全检、高速AOI飞拍、超大图像无缝拼接、多镜头显微成像视觉检测等核心技术，同时开发了2D视觉算法模块、3D定量分析检测、AI训练模型、精密光学模组及软件补正算法，构建起全方位的视觉检测技术体系。在SMT领域，公司AOI设备支持产线不停线AI训练，实现批量出货。在智能终端与穿戴领域，公司多维度全检设备批量应用于手机、笔记本、智能穿戴等产品；针对高密度微孔焊接AOI场景，公司在全球消费电子头部企业长期保持较高市场占有率。在AI服务器领域，公司针对高速连接器外观检测的高要求场景，推出六面检AOI设备，已在安费诺等行业头部客户实现批量交货。在光模块领域，适配800G及以上高速光模块生产检测需求，正在市场积极推广。
    投资建议：公司持续深耕精密电子组装和半导体封装领域，聚焦AI物理终端智能穿戴、光通信与数据中心、半导体先进封装、汽车电动化及智驾等核心赛道，持续突破关键核心技术，经营质量稳步提升。考虑到公司新兴领域开拓的进度，调整盈利预测，预计公司2026-2028年公司归母净利润为2.94/3.68/4.35亿元（原2026-2027年预计3.13/3.82亿元），对应PE为41.93/33.50/28.30倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险；技术升级与开发风险；应收账款坏账风险。

公司简评报告：净利润大幅增长，费用成本持续优化

今创集团(603680)
    投资要点
    事件：公司发布2025年和2026年第一季度报告。2025年公司完成营业收入43.40亿元，同比略有下降，归属于母公司股东的净利润为5.82亿元，同比增长92.65%。2026年第一季14.65度公司实现营业收入11.38亿元，同比增长4.77%，实现归母净利润达1.89亿元，同比增长78,37226.41%。
    运营成本的持续优化。2025年公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比分别为2.26%、6.03%、4.59%和0.76%；公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比较去年同期分别-0.50pct、-0.72pct、+0.24pct和-0.13pct。公司费用情况较去年有所下滑，主要系公司通过一系列运营改善举措，有效实现了公司运营成本的持续优化与效益提升。
    深耕重点产品迭代项目，参与多个海外项目。2025年公司深度参与智能高铁定员改造、下一代地铁升级、氢能驱动高速列车零碳智能内饰集成等重点项目，跟随国内主机厂参与阿根廷、巴西、墨西哥、格鲁吉亚等海外项目，成功落地孟买地铁屏蔽门项目；推出升降式高铁站台门、新一代塞拉门、高速列车分体式电气设备等新品，重工板块聚焦高端定制化装备，开发通过式智能港口抓取料机、核电闸门等细分领域新品，攻克特种车辆蓄电池双源供电技术与大功率交流传动平台，助力地铁、钢厂等场景的零排放运行。
    数智赋能管理，深挖降本潜力。公司以数字化智慧管理为支撑，全方位深化精细化管控：完善全维度成本核算体系，强化项目预算与核算全流程管控能力，实现成本精准计量与动态监控；推行工艺与定额精细化管理，建立项目进度、成本全生命周期跟踪与风险预警机制，保障项目高效落地；通过计划精准管控、系统化工时定额分析和生产流程优化，提升生产效率；推进生产设备自动化与智能化升级，提升生产环节精密程度与产品质量追溯性
    投资建议：公司自成立以来专注于轨道交通车辆配套产品的研发、生产、销售及服务，在产品设计、材料运用、制造工艺等方面积累了丰富的行业经验，形成覆盖多品类的一站式配套能力。全球轨道交通行业正处于技术迭代加速、竞争格局重塑的关键期，市场需求保持稳健向好，对公司业绩带来支撑。根据行业和公司发展情况，我们调整公司业绩预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.55/7.26/7.81亿元（原2026-2027年预计5.87/6.65亿元），对应PE为17.52/15.81/14.70倍，维持“增持”评级。
    风险提示：市场需求波动风险；市场竞争加剧风险；产品质量风险。

装机步入快车道，持续打造多元协同生态矩阵

圣湘生物(688289)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年实现收入16.4亿元（+12.6%），实现归母净利润2亿元（-27.8%），扣非归母净利润1.7亿元（-17.5%）。2026Q1实现收入4.4亿元（-8%），实现归母净利润0.5亿元（-45.8%），扣非归母净利润0.5亿元（-45.1%）。
    仪器装机步入快车道，奠定常规业务增长基础。截至2025年末，公司各类型一体机累计实现装机200多台，分子流水线装机取得实质性突破，订单量稳步增加。2026Q1各类型一体机新增装机70多台，流水线累计落地20多条。公司持续发力一体机及流水线的市场拓展与装机落地，分子流水线自取得实质性进展后，装机进度显著提速，为常规业务实现稳健增长奠定夯实基础，展现出公司强劲的发展韧性与广阔前景。
    外延并购驱动诊疗一体化，打造多元协同生态矩阵。公司坚定推进“诊断+治疗”一体化战略，通过外延并购实现跨越式发展。1）人生长激素：2025年1月公司全资收购中山海济，布局生长激素领域。2025年中山海济实现营收4.8亿元，净利润1.9亿元，同比增长77%，超额完成股权激励设定的1.4亿元净利润目标。此次收购有助于公司深化儿科诊疗一体化，形成“筛查-诊断-治疗”的闭环服务。2）宠物医疗：控股红岸基元，加入血球和宠物居家检测业务赛道，2025年营收同比增长超30%。3）基因测序：增资真迈生物，2025年实现高速增长，测序业务收入同比增长172%。公司高通量基因测序仪Sansure Seq1000于2025年1月获批上市，强化“设备+试剂”的战略协同，有望在国产替代趋势下提升市场份额。4）分子POCT系统：增资圣维鲲腾，聚焦新一代便携式分子POCT系统的研究与开发，核心产品QPOC2.0分子诊断平台支持超多重检测的微流控芯片，引入AI算法提升检测的敏感性和准确性，首个项目STI+已完成5000份样本测试。5）红外荧光技术：收购华斯无微，加速推动红外荧光技术的产业化落地，赋能公司基层检测和居家检测业务布局。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为18/21/25亿元，归母净利润分别为3/3/4亿元。公司生态矩阵布局日渐完善，建议持续关注。
    风险提示：行业竞争加剧风险、销售收入季节性波动风险、研发进展不及预期风险。

拐点已至，主业复苏迎新机

久日新材(688199)
    投资要点
    事件：久日新材发布2025年年报及2026年一季报。2025年度公司实现营业收入14.86亿元，同比微降0.15%，实现归母净利润2762.04万元，扭亏为盈；2026年一季度公司实现营业收入4.43亿元，同比增长24.54%，实现归母净利润1018.52万元，同比大幅实现扭亏，业绩复苏态势明确。
    光固化为核心，半导体新材料加速布局。公司确立光固化产业为核心、半导体产业为重点的发展战略，通过收购与新设平台切入光刻胶及配套光敏剂赛道，逐步搭建起从上游单体、树脂、光敏剂到下游光刻胶的电子化学品全产业链布局，打开长期成长空间。
    光固化材料为盈利支柱，精细化学品短期承压。光固化材料是公司营收和毛利核心，2025年营收12.12亿元、同比+3.82%，营收占比81.52%，毛利率同比提升4.48个百分点，量价与产品结构优化带动盈利改善；精细化学品营收2.57亿元、同比-18.93%，营收占比17.29%，受下游需求疲软拖累短期承压；电子化学品尚处培育期，营收贡献占比仅1.01%。
    主业企稳修复，毛利改善实现业绩扭亏。2025年下游光固化需求回暖、产品价格修复，全年营收基本持平；依托高毛利产品占比提升、原材料成本回落及期间费用有效管控，公司毛利率显著修复，全年实现归母净利润扭亏。2026年一季度行业景气延续，营收、盈利同比大幅改善，公司经营拐点明确，盈利修复趋势确立。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年营收分别为18.1、21.6、25.3亿元，归母净利润分别为0.82、1.29、1.71亿元，EPS分别为0.51、0.80、1.06元，对应PE分别为54、34、26X。我们看好公司高毛利光固化材料占比持续提升、电子化学品业务加速放量、精细化学品结构优化增效，叠加国产替代进程深化，公司整体盈利能力有望持续增强，首次覆盖，建议投资者持续关注。
    风险提示：行业周期波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、新业务拓展不及预期风险、环保政策风险等。

跟踪点评：存储量价齐升空间打开，定制化存储进程加速

兆易创新(603986)
    【内容摘要】
    业绩高增，盈利能力大幅提升
    公司2025年实现营业收入92.03亿元，同比增长25.12%；归母净利润16.48亿元，同比增长49.47%；2026Q1实现营业收入41.88亿元，同比增长119.38%、环比增长76.58%；归母净利润14.61亿元，同比增长522.79%。公司盈利能力显著增强，2026Q1毛利率达到57.07%，环比提升12.17pct。
    存储业务量价齐升，三大产品线全面进入上行通道
    2025年，公司存储芯片实现营收65.66亿元、同比+26.41%，毛利率为42.84%、同比+2.57pct，成为业绩高增的核心驱动力。AI需求快速提升，存储芯片全品类共振上涨，海外大厂大幅缩减利基市场供给，公司充分受益于供需错配带来的涨价红利。
    DRAM方面，价格保持上涨趋势，公司业务增长迅猛，2026Q1营收占比提升至约三分之一。公司与长鑫的采购金额大幅提升，预计2026年全年采购金额达57.11亿元，提供坚实产能保障。公司保持较快的研发迭代速度，LPDDR4产品及D48Gb新制程产品已于年初完成流片，有望下半年进入量产，公司产品结构正从DDR3向更高附加值品类加速切换。价格方面，公司预计利基DRAM产品2026年有望继续攀升，2027年后随产能边际增加进入高位震荡阶段。
    NORFlash方面，位居全球第二，公司在汽车、光模块、端侧AI、国内服务器等领域的份额实现较快提升，并于2025年实现45nm的NORFlash的规模化量产。当前行业供需紧平衡，公司联合供应商稳步推进产能扩张，预计全年价格将延续温和上涨态势，业务毛利率稳步提升。
    SLCNAND方面，海外大厂将产能转向3DNAND，2DNAND供给出现明显缺口，价格陡峭上行。2026Q1销量环比增长约25%，收入占比大幅提升。公司具备全面料号布局，客群结构进一步优化，8GbSLCNANDFlash已于近期向海外TV客户送样。
    定制计划存储进展积极，商业化进程加速
    定制化存储采用与客户深度协作开发的路径，围绕端侧AI场景提供差异化方案，具备更高的客户粘性与技术壁垒，公司在定制化存储方面具有先发优势，客户资源及技术积累深厚。2025年下半年已陆续有部分项目进入客户送样，今年有望看到定制化存储解决方案的积极进展，包括在汽车座舱、AIPC、机器人等领域实现芯片量产并贡献数亿元营收。
    MCU业务稳步发展，拓展新兴领域
    2026Q1，公司MCU业务收入环比大幅增长，持续推动产品料号升级，扩充AIMCU产品线，计划开发集成NPU的AIMCU产品，主要面向自动化、数字能源、AIoT等高附加值下游场景，有望打开新的增量空间。公司持续深化MCU产品在光模块和电源模块两大高景气领域布局。GD32MCU产品已覆盖从低速到高速光模块的全系列应用，国内光模块市场市占率较高，行业内主要客户基本均已导入使用。电源模块领域，公司近期陆续推出新产品并已导入头部知名客户，处于国产替代第一梯队。
    投资建议
    公司存储产品技术领先、收入结构优化、业务领域不断拓展。我们看好公司在存储行业上行，定制化存储快速发展以及下游需求增长背景下的长期投资价值。预计2026-2028年分别实现归母净利润59.94亿元、72.25亿元、85.98亿元，对应PE分别41、34、29倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品研发进度不及预期；行业竞争加剧的风险；地缘政治的风险；上游代工产能紧张及成本上涨的风险。

2025年报&2026年一季报：Q1传统核心业务盈利能力提升，新业务强劲增长

晨光股份(603899)
    核心观点
    经营展现韧性，提升分红比例回馈股东。2025年公司实现营收250.64亿元/+3.45%，归母净利润13.10亿元/-6.12%，扣非归母净利润11.24亿元/-8.92%；其中2025Q4实现营收77.36亿元/+8.75%，归母净利润3.62亿元/-3.23%，扣非归母净利润3.22亿元/+5.28%；2026Q1公司实现收入55.30亿元/+5.44%，归母净利润3.37亿元/+5.93%，扣非归母净利润2.56亿元/-9.11%。2025年公司拟每10股派发现金红利10元，现金分红金额占归母净利润的70%，加大分红比例回报股东。
    传统核心业务表现稳健，盈利能力提升。2025年传统核心业务收入88.45亿元/-5%，2026Q1收入19.9亿元/-3%。分产品看，2026Q1书写工具/学生文具/办公文具分别收入5.9/8.0/8.1亿元，同比+4.0%/-0.8%/-4.9%，毛利率同比+2.9pct/+0.7pct/+0.05pct，毛利率提升预计主要系产品结构优化，公司打造出开关笔、meeboki、大馥大桂、三好书包等系列爆品，IP类产品销售占比提升；2026Q1晨光科技收入3.1亿元/+1.05%，增速略有放缓，但新兴渠道预计仍维持亮眼增长。
    科力普稳定向好，为拉动收入增长的核心引擎。2025年科力普实现收入150.5亿元/+8.8%，净利润3.35亿元/+4.0%；2026Q1科力普收入30.8亿元/+10.3%，毛利率6.61%/-0.48pct。科力普着力拓展MRO工业品及营销礼品供应链的开发，新兴业务板块占比快速提升。2026年公司拟拆分科力普于港股上市，有望进一步提升科力普核心竞争力。
    2026Q1零售大店增长亮眼。2025年晨光生活馆（含九木）实现收入15.85亿元/+7%，其中九木杂物社收入15.37亿元/+9%，在全国拥有超860家九木杂物社；2026Q1九木杂物社收入4.5亿元/+16%，预计盈利环比改善，全年目标100家以上开店计划。
    销售费用率略有提升，净利率平稳。2026Q1公司毛利率20.27%/-0.38pct，毛利率下降主要系科力普业务占比提升，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.75%/4.25%/0.82%/0.05%，同比+0.6pct/-0.22pct/-0.13pct/+0.23pct，2026Q1公司净利率6.09%/+0.03pct。
    风险提示：新渠道开拓不及预期，新业务盈利不及预期，集采政策影响。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。
    传统核心业务稳增，办公直销与零售大店布局深化。考虑到消费大环境承压，下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为14.6/16.1/18.0亿(前值15.6/17.4/-亿)，同比+11%/10%/12%，摊薄EPS=1.58/1.75/1.95元，PE=15.5/14.1/12.6x，维持“优于大市”评级。

公司深度报告：内存互连全球龙头，发力AI运力打造第二增长中枢

澜起科技(688008)
    内存互连领域全球龙头，核心内存接口芯片高速成长
    公司在内存接口与内存模组配套芯片领域深耕二十年，已成为该领域龙头，2025年该品类营收规模达到51.39亿元，yoy+53.43%，同时以36.8%的市占率位居全球第一。当前AI产业加速扩容叠加CPU及内存模组因供需错配和Agentic AI催化，公司核心RCD及模组配套芯片需求持续加速增长，公司精准把握DDR5迭代产业机遇推进RCD产品子代升级，2025年，受益于AI产业趋势，DDR5内存需求旺盛，第二子代和第三子代RCD芯片出货量及出货占比进一步增加，产品的平均销售价格及毛利率持续提升，量价齐升逻辑清晰。我们预计2026-2028年公司实现营收76.81/97.22/121.80亿元，实现归母净利润35.77/47.81/60.55亿元，对应当前股价对应PE分别为71.86/53.75/42.44x，维持“买入”评级。
    把握AI时代机遇，高端运力芯片打开全新增长曲线
    公司围绕AI服务器向“多卡互连+高速协议”架构升级主线打造产品矩阵，已研发出以PCIe Retimer、MRCD/MDB等为核心的多款高性能运力芯片。当前主流8卡AI服务器通常需要8至16颗PCIe Retimer芯片，受益于AI服务器升级放量，该品类量增逻辑清晰，公司新进卡位并凭借自身技术实力，出货量已位列全球第二。高价值量MRCD/MDB跟随MRDIMM助力“内存墙”突破，全面赋能高端AI服务器，目前一子代产品已全面量产出货，二子代产品支持速率提升至12800MT/s，自2025Q4开始出货量也显著提升。
    瞄准内存池化关键点，加速布局CXL等前沿领域
    发力内存池化关键领域，公司2022年全球首发的CXL MXC芯片主要用于内存扩展&池化，可有效提升内存容量和带宽，满足云计算和人工智能等数据密集型应用的需求。澜起最新CXL3.1Type3标准的MXC芯片已开始向主要客户送样测试，产品得到三星、AMD等主要合作伙伴积极反馈。津逮CPU平台及CKD芯片也有望在未来贡献稳定的营收增量。
    风险提示：研发进展不及预期、产能支持不及预期、行业竞争加剧。

海外快速增长，股份支付费用侵蚀净利

雪祺电气(001387)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年度报告，2025年公司实现营收20亿元，同比增长2.8%；实现归母净利润1亿元，同比下滑4.5%。若扣除本期股权激励计划产生的股份支付费用影响，归母净利润为1.2亿元，同比增长13%。单季度来看，Q4公司实现营收5.9亿元，实现归母净利润0.5亿元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2元（含税），合计派发现金股利3660.6万元，占归属于上市公司股东净利润的比例为37.6%。2026年Q1，公司实现营收6.6亿元，同比增长50.1%，实现归母净利润1176.1万元，同比减少38.2%；实现扣非后归母净利润1278.5万元，同比减少29.4%。
    外销快速增长，内销下滑拖累整体营收。分地区来看，国内/海外分别实现营收10.8亿元/9.2亿元，同比-11%/+25.7%。海外市场延续高增态势，成为公司增长的主要驱动力，主要系公司近年来积极拓展海外市场，加快全球化布局。此外，海外业务毛利率（18.7%）显著高于国内业务（9.8%），外销收入占比从2024年的37.5%提升至45.9%，有效优化了公司业务结构。同时，公司通过收购无量智能与盛邦电器，新增PCBA、蒸发器、冷凝器等业务板块，向上游产业链延伸布局。
    外销占比提升改善毛利率，股份支付等费用增长侵蚀净利。2025年公司整体毛利率为13.9%，同比提升1.3个百分点，主要受益于高毛利的境外业务收入占比提升及毛利率改善（境外毛利率同比提升4.8pp）。费用率来看，2025年公司销售/管理/研发费用率分别为1.4%/3.4%/4%，同比分别提升0.2pp/0.5pp/0.3pp。财务费用率因汇兑净损失增加而上升1pp。期间费用率整体上升，其中管理费用增长部分源于公司实施股权激励计划，本期确认股份支付费用2092.4万元。综上，公司2025年实现销售净利率5%，同比下降0.3个百分点。若剔除股份支付影响，公司核心盈利能力保持增长。
    盈利预测与投资建议。公司作为大冰箱代工龙头，定位高端，符合行业发展趋势，海外业务预计持续快速增长。预计公司2026-2028年EPS为0.58元，0.66元，0.74元，维持“持有”评级。
    风险提示：原材料价格波动、海外需求不及预期、汇率波动等风险。

呼吸机市场复苏+机器人项目量产带动增长，海内外产业投资落地赋能新兴市场拓展

鼎智科技(920593)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入2.68亿元（yoy+20%）、归母净利润2992万元（yoy-23%）、扣非归母净利润2538万元（yoy-16%），毛利率、净利率分别为49.20%、10.73%。2026Q1公司实现营业收入8870万元（yoy+51%）、归母净利润707万元（yoy-44%）、扣非归母净利润602万元（yoy-49%）。此外，公司发布2025年年度权益分派预案，拟每10股派发现金红利0.80元（含税），共预计派发现金红利1522万元。
    经营回顾：医用有创呼吸机市场复苏、机器人项目量产分别带动2025年音圈电机营收yoy+104%、直流电机营收yoy+119%。2025年，按产品分类，公司线性执行器、混合式步进电机、音圈电机、直流电机及组件、其他营收分别为14293万元（yoy+6%）、4279万元（yoy+9%）、1114万元（yoy+104%）、4228万元（yoy+118%）、2871万元（yoy+17%），毛利率分别为59.32%（yoy+0.13pcts）、43.82%（yoy-2.85pcts）、25.79%（yoy-0.16pcts）、31.50%（yoy-5.20pcts）、41.99%（yoy-3.16pcts）。音圈电机收入同比增加主要系医用有创呼吸机市场逐步恢复，国产化替代方案加速落地；直流电机及组件收入同比增加，其中包含减速电机及驱控的一体化产品，主要因为机器人项目由样件逐步转化为批量生产；其他业务收入增加33.07%，主要因为驱动器等电机配件销售业务增长。区域方面，2025年公司境内、境外分别营收13551万元（yoy+14%）、13234万元（yoy+26%），毛利率分别为40.01%（yoy-5.35pcts）、58.61%（yoy-2.43pcts）。境内收入同比增加主要系工业自动化应用领域拓展及医用有创呼吸机市场逐步恢复，致销售额增长；境外收入同比增加主要系海外市场机器人项目逐步转化为批量生产及工业自动化应用需求增加所致。
    2025年成就：研发平台赋能精密运动产品升级，新产品高频呼吸机用音圈电机已经开始稳定供货。2025年，公司基于直流电机及组件、精密线性执行器及驱动控制系统搭建的精密运动产品研发平台，经全年优化升级，成为技术创新与产品迭代的坚实支撑。无框电机：公司持续完善平台建设，提供15-115mm多规格选择及定制化方案，拓宽应用场景；系列产品采用了高性能超薄铁芯，投入多条自动化排线绕线设备，从而降低电机损耗，提升电机性能。音圈电机：公司优化30mm-80mm音圈模组平台，保持直接驱动、运行平滑优势，位置闭环控制精度达0.001mm；新产品高频呼吸机用音圈电机已经开始稳定供货，同时深化与韩国ALS公司的合作，联合开发高精度线性平台及模块解决方案。伺服驱动器：公司成功开发低压伺服通用驱动器，主要覆盖电压范围12-60V，电流范围1-50A，支持多种电机类型以及多种编码器类型，广泛应用于半导体、3C组装、锂电、自动化、机器人、医疗等领域，为客户提供一体化驱动解决方案。2025年，公司实验室成功获得国家级实验室认可资质，标志着公司实验室具备全球公认的技术能力和管理水准；截至2025年12月31日，公司累计获得专利239项，其中发明专利22项。
    2026年看点：对外投资多家海内外子公司加快全球化布局，通过延链补链深耕半导体、机器人等领域。
    2025年公司投资控股或参股了泰国鼎智（从事微特电机、工业自动控制系统的生产销售，目前已具备小批量生产能力）、中科灵犀（从事智能机器人、工业机器人、服务消费机器人的研发销售）、欧洲鼎智（从事机械和机电元件的采购销售）、鼎智新能源（从事新能源汽车电附件、电池、电池零配件、集中式快速充电站、微特电机及组件的生产销售）、赛仑特（从事精密小模数齿轮、微型精密行星减速箱及
    减速电机等精密机械的生产销售，可以进一步加强公司在精密齿轮、齿轮箱等产品的产业化能力），旨在丰富产品矩阵，有望充分深入开发欧洲、美国、韩国等高端应用市场，加快全球化布局。另一方面，公司基于影像、工业设备、机器人、半导体等领域的发展不断深耕产品，满足细分应用领域的产品需求，从而推动新兴市场开发。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.34/0.41/0.54亿元，对应当前股价PE分别为171/139/106倍。我们看好公司在工业自动化、人形机器人、医疗等领域布局，且海外市场开拓与产品的平台化升级有望带动新一轮增长，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、海外需求下滑风险、技术研发及产品开发风险。

外贸租船持续景气，重启造船加速海外布局

中谷物流(603565)
    事件：中谷物流25年实现营收106.17亿元，同比下降5.7%，实现归母净利润20.01亿元，同比增长9.03%，实现扣非后归母净利润15.50亿元，同比增长41.01%，主要系去年同期船舶资产处置收益占比较高，而今年经营性利润提升明显，盈利结构较去年优化。26Q1公司实现营收25.79亿元，与上年同期基本持平，归母净利润5.27亿元，同比下降3.63%，扣非归母净利润4.94亿元，同比增长11.89%。
    外贸租船景气叠加内贸运价回暖，公司经营性利润提升较明显：公司25年经营利润明显提升，最主要的原因是外贸租船市场持续景气。25年公司境外收入30.13亿元，同比增长73.0%，增长主要系公司增加了对外贸市场的运力布局，并在运价较高位置锁定了收益。内贸方面，25年内贸运价较24年同期也有所回暖。25年内贸集装箱运价指数（PDCI）均值为1173点，较24年均值同比提升约6.3%。
    由于公司调整了部分内贸船到外贸租船市场，导致公司25年营收同比下降约5.7%。利润率方面，由于外贸租船业务利润率高于内贸业务，公司25年毛利率23.54%，同比提升8.39pct。
    重启造船并加速海外布局：公司26年签订了共计18艘集装箱船的造船合同，包括8艘6000TEU集装箱船，每艘单价不超过5.8亿元，以及10艘1800TEU集装箱船，每艘造价不超过2.7亿元。订单累计金额约73.4亿元。重启造船主要系公司计划凭借在内贸市场的既有优势，拓展近洋航线业务。报告期公司依托自营船队，新开辟了越南、印尼、印度及红海等区域的国际航线，为海外业务探索奠定了基础。
    一季度盈利符合预期：公司26Q1归母净利润5.27亿元，同比下降3.63%，扣非归母净利润4.94亿元，同比增长11.89%，扣非净利润有所提升。内贸方面，26Q1内贸集装箱云价指数与25年同期基本持平，因此我们估计利润增量贡献依旧主要来自外贸。2月末美以伊冲突以来，少部分集装箱船滞留波斯湾，且红海航线也受到战争影响，导致中东地区供应链紊乱，全球有效运力供给收紧，集装箱船租金维持在较高水平。
    虽然后续存在资本开支，但分红比例依旧维持在70%以上：25年公司全年现金分红共计14.07亿元，占归母净利润的70.32%，该比例低于23年与24年，主要系公司新造船导致资本开支提升。但70%的分红比例依旧展现了公司较强的分红意愿，公司分红比例已经连续4年高于70%。
    盈利预测及投资评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为21.5、22.5和23.7亿元，对应EPS分别为1.03、1.07和1.13元。集装箱船租赁市场目前较为景气，且我们看好公司海外拓展的前景，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增长不及预期、运价或租船价格大幅波动、多式联运及“散改集”推进不及预期。

盐津铺子：短期电商结构调整扰动，魔芋大单品延续高增

盐津铺子(002847)
    事件：盐津铺子发布2025年年报及2026年一季报，2025年全年实现营收57.62亿元，同比+8.64%；归母净利润7.48亿元，同比+16.95%；扣非归母净利润7.15亿元，同比+25.86%。2026Q1实现营收15.83亿元，同比+2.94%；归母净利润2.31亿元，同比+29.48%；扣非归母净利润2.04亿元，同比+30.45%。
    核心品类魔芋大单品高增，产品、渠道结构优化见效。分产品看，2025年魔芋零食品类表现亮眼，实现营收17.37亿元，同比高增+107.23%，已成为公司核心增长引擎，收入占比提升至30.15%。海味零食和健康蛋制品维持稳健增长，分别实现营收7.60/6.28亿元，同比+12.53%/+8.35%。烘焙薯类及其他品类收入下滑，主要系公司主动进行战略调整，收缩了部分低毛利及非核心产品线。分渠道看，线下渠道表现强劲，2025年实现营收48.41亿元，同比+16.79%，26Q1延续高增，同比增长约20%。其中，定量流通、零食量贩、会员制商超等新渠道增速领先。海外市场快速增长，实现营收1.71亿元，同比+172.47%。线上渠道2025年实现营收9.22亿元，同比-20.50%，26Q1同比下滑约50%，主要系公司自2025年5月起主动对电商业务进行战略性调整，收缩低毛利率和贴牌产品，回归“供应链电商”本质，利润模型持续优化。公司持续深耕经销商网络，年末经销商数量达4,367家，同比+21.75%。
    盈利能力逆势提升，费用管控成效显著。2025年/26Q1公司整体毛利率为30.80%/31.82%，同比+0.11pct/+3.35pct，产品与渠道结构优化，高毛利魔芋、蛋制品、海味零食等品类占比提升，低毛利电商业务收缩共同推动毛利率改善。2025年，在主要原材料魔芋精粉采购均价大幅上涨的背景下，核心品类魔芋零食毛利率仍逆势提升至34.48%，同比+1.21pct，彰显了规模效应及供应链管理优势。健康蛋制品受益于山姆等新渠道放量及产品高端化，毛利率大幅提升至27.73%，同比+5.63pct。费用端优化明显，2025年销售/管理费用率分别为10.50%/3.31%，同比-2.00pct/-0.82pct，26Q1费用率保持平稳，主要得益于渠道结构变化、费用管控优化以及冲回前期计提的股份支付费用。
    投资建议：公司“渠道为王、产品领先”的战略成效显著，大单品魔芋持续放量，带动线下渠道尤其是定量流通、会员店等快速增长，盈利能力在原材料涨价背景下逆势提升，经营质量持续向好。公司发布新一期股权激励计划，目标为2026-2028年累计净利润不低于31亿元，彰显管理层对未来发展的信心。展望未来，随着电商渠道调整到位、魔芋等核心品类持续渗透、以及原材料成本回落预期，公司有望延续高质量增长。预计2026-2028年收入64.8/73.8/83.6亿元，同比+12.5%/+13.8%/+13.3%，预计归母净利润8.6/10.4/12.2亿元，同比14.9%/+21.0%/+17.3%，EPS分别为3.2/3.8/4.5元，对应当前股价PE分别为18x/15x/13x，维持“买入”评级。
    风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

公司分红率近80%，存量持续夯实+轻资产项目贡献增量

宋城演艺(300144)
    公司发布2025年财务报告，期内实现营收22.58亿元/-6.61%，归母净利润8.18亿元/-22.03%，扣非归母净利润7.85亿元/-23.99%，EPS为0.31元。其中2025Q4实现营收4.25亿元，归母净利润0.64亿元，扣非归母净利润0.59亿元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税），分红总额6.54亿元，占归母净利润约80%。
    事件点评
    上海、西安项目营收增速亮眼，杭州项目较上年收入微降。九寨/桂林/西安/上海千古情营收分别为1.04亿元/2.14亿元/1.61亿元/1.65亿元，同比分别+7.19%/+4.44%/+10.6%/+42.91%，杭州项目营收6.33亿元/-0.59%同比
    增速微降，三亚/丽江项目分别营收1.52亿元/2.47亿元，同比分别-13.61%/-15.07%。
    期内公司毛利率64.76%/-2.86pct，净利率37.71%/-6.77pct。整体费用率18.08%/+4.73pct，其中销售费用率9.43%/+3.63pct系公司广告宣传投入及平台技术服务费同比增加；管理费用率6.98%/-0.16pct；研发费用率1.73%/+0.02pct；财务费用率-0.07%/+1.24pct系期内国家存量利率下调及公司增大低风险理财配置导致利息收入同比减少。经营活动现金流净额15.46亿元/+6.96%。
    市场环境变化及消费者习惯迭代，2026Q1经营情况有所下滑。2026Q1实现营收5.34亿元/-5.29%，归母净利润2.11亿元/-15.06%，扣非归母净利润2.03亿元/-16.4%。业绩下滑主要系区域市场环境变化及游客消费习惯迭代，叠加公司营销策略调整，部分活动尚未全面铺开。毛利率64.86%/-3.8pct，净利率40.72%/-4.62pct，整体费用率14.04%/-0.65pct，其中销售费用率4.96%/-2.12pct，管理费用率7.78%/+0.99pct，研发费用率1.26%/-0.34pct，财务费用率0.03%/+0.83pct。
    投资建议
    公司旨在通过优化产品结构、提升运营效能、降低成本费用等推动长远发展。目前公司在全国构建15个千古情项目，未来轻资产模式持续
    落地同时逐步打开海外市场提升增量空间。预计公司2026-2028年EPS分别为0.33\0.35\0.37元，对应公司5月8日收盘价7.58元，2026-2028
    年PE分别为22.7\21.4\20.2倍，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    居民消费需求不及预期风险；新项目落地不及预期风险；旅游演艺行业竞争加剧风险。

业绩稳健增长，积极布局具身智能突破新领域

咸亨国际(605056)
    事件描述
    近日，咸亨国际发布2025年报和2026年第一季度报。2025年公司实现营业收入45.61亿元，同比+26.48%；归母净利润为2.60亿元，同比+16.45%；扣非归母净利润2.59亿元，同比+15.12%。2026年Q1实现营业收入8.79亿元，同比+37.34%；归母净利润为0.26亿元，同比+20.52%；扣非归母净利润0.24亿元，同比+9.48%。
    事件点评
    营收稳健增长，新战略行业与海外市场成为重要增长引擎。2025年公司实现营业收入45.61亿元，同比增长26.48%。电网基本盘稳固的同时，油
    气、发电、交通、应急及新质行业等五大新战略行业实现销售收入15.56亿元，同比增长约42.62%，其中新质行业板块收入达9.8亿元，同比大增119.73%。海外市场拓展迈出坚实步伐，全年实现销售收入6226.07万元，同比增长95.73%。公司技术服务板块也取得积极进展，服务范围已覆盖无人机射线检测、四足机器人巡检等前沿领域。
    利润稳步增长，盈利能力阶段性承压。2025年公司实现归母净利润2.60亿元，同比增长16.45%。费用方面，销售费用同比下降2.31%，管理费用微增1.16%，费用管控有所成效；研发费用达7652.12万元，同比增长13.12%，持续聚焦AI图像识别、电网智能化监测等技术方向。2026年Q1公司毛利率17.19%，同比-4.27pct，环比-9.87pct，下降原因为公司营收结构发生变化，发电、油气等新行业领域营收规模及占比进一步提升；净利率2.83%，同比-0.67pct，环比-5.01pct，盈利能力阶段性承压，随着新领域逐步放量，盈利能力有望恢复。
    国网集中采购具身智能设备，公司有望充分受益。2026年4月22日，国家电网内部印发《2026年具身智能发展规划》，计划在今年集中采购各类具身智能设备约8500台，总投资约68亿元，重点聚焦电力巡检、带电作业、应急救援、仓储物流四大场景。其中，四足巡检机器狗5000台，预算金额15亿元，重点部署于变电站、输电线路及山区电网；另外人形带电作业机器人500台，预算25亿元，双臂巡检机器人3000台，预算金额18亿元。2025年，公司整合无人机、特种机器人等业务成立具身智能大板块，以子公司奇点感知为核心平台，已构建起“感知—决策—执行”的完整体系能力，四足机器人已在电网、核电、应急等多个行业广泛应用。国网具身智能采购有望带动公司相关业务快速放量。
    投资建议
    我国MRO集约化采购处起步阶段，为长坡厚雪型赛道。中国MRO市场正处于从传统零散采购向集约化采购的快速过渡阶段，近几年大型国央企正在加速进行集约化采购，公司本身处于增速较快的行业。公司是工器具、仪器仪表等类产品的MRO集约化供应商，作为仪器仪表的专用渠道，是电子测试测量仪器产业链的重要环节，在设备更新与自主可控浪潮下，有望实现加速成长。（1）从营收端来看，公司深耕电网保持业绩基本盘的同时，也正在大力向油气、发电、新型电商等新的行业进行扩展，目前新领域的拓展情况基本达到预期，新领域的收入体量在逐步增加，预计未来这一趋势在未来一段时间将会继续保持。（2）从利润端来看，公司多措并举有望进一步提
    升毛利率水平：未来公司将在电网领域内持续做深；在新拓展的电商业务领域将逐步进行非标品的替代，提升非标品的占有率；同时随着收入规模提升，采购量相应增加，议价能力提升，采购成本下降，也有望进一步改善公司毛利率水平。
    综合考虑行业情况及公司发展战略，我们预计公司2026-2028年收入为55.04、65.46、77.04亿元，归母净利润为2.96、3.45、3.93亿元，EPS为0.72/0.84/0.96元，按照5月8日收盘价对应的PE为35/30/27倍，维持“增持-A”的投资评级。
    风险提示
    对电网领域的业务依赖；市场竞争加剧的风险；季节性波动的风险；新领域拓展和规模扩张导致的管理风险。

游轮产品需求旺，期待省际游轮项目业绩兑现

三峡旅游(002627)
    核心观点
    2025年收入重回正增长，非经营性因素拖累利润表现。2025年公司实现营业收入7.57亿元，同比增长2.10%；实现归母净利润0.64亿元，同比-45.64%；扣非归母净利润0.74亿元，同比-23.26%，利润端下滑主要系子公司补缴税款以及资产减值影响。公司拟每10股派发现金红利0.50元（含税），现金分红总额0.34亿元，对应2025年归母净利润分红率约53.92%。
    2025年收入端主要系旅游综合服务拉动，游船接待人次高增长。2025年公司实现营业总收入7.57亿元，同比增长2.10%；分业务看，旅游综合服务业务实现收入6.40亿元，同比增长12.33%，占总营收比重提升至84.51%；综合交通服务业务实现收入3.45亿元，同比下降6.34%。旅游综合服务业务中，旅游交通/观光游轮/旅游港口/旅行社/旅游景区业
    务分别实现营收0.43亿/2.40亿/0.60亿/2.95亿/0.31亿元，同比
    10.21%/+16.15%/+2.02%/+11.81%/+24.75%。2025年公司继续深耕两坝一峡线路，同时三峡人家、高峡平湖等游船产品也取得良好增长，根据公司年报，2025年公司游船产品合计接待游客294.07万人次（+14.81%），其中两坝一峡/高峡平湖/三峡人家专线船/长江夜游分别接待215.57/30.10/21.15/27.25万人次，同比分别
    15.44%/+20.72%/+27.17%/-2.12%。
    结构优化带动毛利率提升，非经营性因素导致利润端下滑。2025年公司整体毛利率为23.26%，同比提升1.02个pct，主要系毛利率较高的旅游综合服务业务收入占比提升所致。分业务看，旅游综合服务毛利率为26.56%，同比提升3.03pct，其中观光游轮服务毛利率为29.25%，同比下滑4.59pct（我们认为主要受到新船折旧影响）；旅行社业务毛利率为33.93%，同比+8.67pct。综合交通服务毛利率为18.82%，同比下滑2.59pct。费用率方面，2025年公司销售费用率4.72%（同比+0.32pct），管理费用率9.58%（同比+0.89pct），财务费用率-0.56%（同比-0.18pct），保持相对稳定。2025年公司控股子公司湖北宜昌长江三峡游轮中心开发公司补缴税款及滞纳金5,494.04万元，对公司利润端带来较大影响。2025年公司归母净利润为6,392.58万元，同比下降45.64%。
    2026年Q1游船业务高景气延续，省际游轮前期费用等导致利润端下滑。2026年一季度公司实现营业收入1.5亿元，同比增长7.04%；实现归母净利润0.14亿元，同比下降14.78%；扣非归母净利润990.2万元，同比下降30.16%。公司游船产品仍保持高增，26Q1公司游船产品游客接待人次同比增长31.76%。26Q1利润端下滑主要由于：1）一季度省际度假游轮业务处于筹备期，产生费用但暂无收入；2）本报告期收到的公交运营补贴较上年同期减少；3）募集资金利息收入下降。
    揽月号已于2026年4月首航，期待省际游轮项目业绩兑现。公司旗下长江行揽月号省际游轮已于2026年4月18日首航，长江行极光号预计于7月24日首航。公司省际游轮项目在旅游线路、硬件设备、服务体验等方面具有差异化，随着公司省际游轮项目爬坡，我们期待省际游轮为公司带来业绩增量。
    风险提示：极端天气影响，新项目运营效果不及预期，行业竞争加剧等。投资建议：我们维持公司2026-2027年盈利预测，我们预计公司2026-2028归母净利润为1.68/2.16/2.70亿元，对应PE为31/24/20倍，维持“优于大市”评级。

新股覆盖研究：天海电子

天海电子(001365)
    投资要点
    4月29日有一家主板上市公司“天海电子”询价。
    天海电子（001365）：公司主营汽车线束、汽车连接器、汽车电子等汽车零部件产品的研发、生产和销售，产品主要应用于新能源汽车、传统燃油汽车整车制造。公司2023-2025年分别实现营业收入115.49亿元/125.23亿元/159.69亿元，YOY依次为40.58%/8.44%/27.51%；归母净利润6.52亿元/6.14亿元/6.41亿元，YOY依次为62.35%/-5.83%/4.37%。根据公司初步预测，2026Q1营业收入较2025年同比增长7.77%至14.3%，归母净利润同比变动-4.04%至7.16%。
    投资亮点：1、凭借供应链垂直整合优势，公司逐步发展为我国汽车线束龙头供应商、市场份额超8%。公司深耕汽车电子电器行业超五十载，业务聚焦传输、连接、控制三大核心赛道，产品矩阵覆盖从汽车电连接系统核心部件——高低压连接器，到汽车电连接系统关键总成——高低压电线束，以及汽车电连接系统关键控制单元——多品类汽车电子模块。现阶段，公司收入以汽车线束业务为核心、营收占比稳定在八成以上，并且凭借突出的供应链垂直整合能力，在行业内形成了良好的市场竞争力。具体来看，公司曾为海昌智能控股股东，后者是国内少数具备高性能线束设备研发制造能力的优质厂商；双方虽于2020年完成业务剥离，但后续仍保持紧密业务协作，为公司线束生产提供上游设备、工艺等核心配套支持，进一步巩固其生产与成本端优势。截至目前，公司已成为奇瑞汽车、Y公司、上汽集团、T公司、通用汽车等知名整车厂商长期稳定合作的一级供应商，是国内少数进入合资汽车品牌供应链体系的汽车线束企业，并与理想汽车、蔚来汽车、零跑汽车、小鹏汽车等造车新势力头部企业达成了业务合作；根据招股书披露，公司汽车线束业务收入与目前主营自主汽车线束业务的A股上市公司相比，排名第一，且在国内汽车线束行业的市场份额约8.45%。2、公司是国内汽车连接器第一梯队供应商，在低压领域占据头部地位，在高压、高频高速领域亦具备技术先进性。公司自1983年研发片形插接器成功填补国内空白，现已跻身国内汽车连接器行业第一梯队；根据招股书披露，公司汽车连接器业务收入在目前主营自主汽车连接器业务的A股上市公司中排名前三。（1）低压连接器业务方面，公司产品品类完备，核心技术实力可对标国际头部品牌；且伴随汽车产业国产替代持续推进，已成为多家主流整车厂的定点低压连接器核心供应商。（2）高压连接器领域，公司是国内较早布局新能源汽车赛道的企业之一，曾参与多项高压连接器国家标准与团体标准制定。（3）高频高速连接器将是公司未来布局的重心。在主流高速连接器品类中，miniFAKRA兼具高频高速、小型化与高集成优势，以太网产品则具有更强兼容性和更广泛应用场景，二者有望逐步替代技术相对成熟的FAKRA、HSD连接器。目前，公司连接器产品已覆盖从传统射频传输（FAKRA）到高速差分信号直至大带宽以太网的全场景需求；自研mini-FAKRA产品实现更高传输频率的同时，还相较FAKRA缩减了75%的空间与32%的自重，自研以太网系列产品则可适配L3+自动驾驶域控制器、千兆网关等大带宽市场应用需求。
    同行业上市公司对比：公司聚焦汽车线束领域；根据业务的相似性，选取永鼎股份、沪光股份、壹连科技、瑞可达、徕木股份为天海电子的可比上市公司。从上述可比公司来看，2025年可比上市公司的平均收入规模为47.19亿元，平均PE-TTM（剔除异常值及负值/算数平均）为44.72X，销售毛利率为15.84%；相较而言，公司营收规模处于同业中高位区间，但销售毛利率未及同业平均。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

2025Q4释放经营压力，股息率具备优势

泸州老窖(000568)
    核心观点
    2025Q4释放压力，26Q1延续调整。2025年公司实现营业总收入257.3亿元/同比-17.5%，归母净利润108.3亿元/同比-19.6%；25Q4收入26.04亿元/同比-62.2%，归母净利润0.68亿元/同比-96.4%，第四季度下滑幅度较大，公司主动控货去化渠道库存；25年现金分红总额预计85亿元，分红率78.5%。2026Q1实现收入80.25亿元/同比-14.2%，归母净利润37.08亿元/同比-19.3%。
    2025年公司逐季出清，全年产品结构稳定。Q2以来受场景和需求收缩影响，各价位产品销售均有压力，收入降幅逐步扩大。分产品看，2025年中高档酒收入229.7亿元/同比-16.7%（量/价同比-13.2%/-4.1%），我们预计国窖略好于特曲等中腰部产品，其中38度国窖好于52度国窖（坚持挺价策略）；2025年其他酒收入26.4亿元/同比-23.9%（量/价同比-19.7%/-5.2%），预计头曲等产品在25Q4集中控货去库存。利润端看，2025年毛利率86.6%/同比-0.91pcts，中高档酒/普通酒毛利率分别同比-0.91/-3.89pcts，低档产品下滑较多判断系增加促销、推动渠道下沉所致；2025年税金/销售/管理费用率分别为
    15.3%/12.6%/3.7%，同比+0.02/+1.24/+0.21pcts，需求下行周期中，公司适当增加渠道维护、消费者扫码投入等，得益于数字化工具、收入下滑背景下税费率整体控制优秀。单25Q4销售收现18.64亿元/同比-84.2%，需求压力下公司降低回款要求、进行控货，同时给渠道兑付费用，叠加刚性支出，经营现金流量净额同比-140%至-27亿元。
    2026Q1预计各价位产品延续承压，公司更加重视实际开瓶和渠道良性。收入端看，我们预计各价位产品在较高基数上仍延续下滑，其中38度国窖、60版下滑幅度小于整体，52度国窖坚持挺价策略、开瓶承压较大。利润端看，2026Q1毛利率微降0.69pcts至85.8%，销售费用率微增0.37pcts至8.6%，虽然产品结构略有下降，但毛销差整体表现稳定、同比-1.06pcts；税金率/管理费用率分别同比+2.75/+0.31pcts。现金流看，2026Q1销售收现88.85亿元/同比-10%，截至第一季度末合同负债27.94亿元/环比-5.74亿元，公司以消费者实际开瓶拉动，不强压回款、纾压渠道。
    投资建议：展望2026年，预计公司将聚焦38度国窖及其他低度产品的全国化布局，高度在稳定开瓶率下仍以价格稳定优先、销量或延续承压；伴随动销进入低基数，渠道库存率先去化、表观修复节奏或偏慢；同时考虑到产品结构仍有下降压力，费用端维持积极的C端培育投入水平，下调此前收入及净利润预测并引入2028年预测，预计2026-2028年公司收入226.0/235.3/251.9亿元，同比-12.2%/+4.1%/+7.1%（前值26/27年280.7/311.1亿元）；预计归母净利润90.7/95.5/104.4亿元，同比-16.2%/+5.2%/+9.3%（前值26/27年118.3/132.8亿元），当前股价对应26/27年15.8/15.0倍P/E。中长期看，38度国窖品价比
    突出、配称公司渠道能力或具备非线性增长能力。公司2026年现金分红规划不低于85亿元，按照5月8日市值计算股息率5.92%，重视底部布局价值，维持“优于大市”评级。
    风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。

2025年报&2026年一季报点评：Q1归母净利润同比+49%，船用发动机量价齐升

中国动力(600482)
    投资要点
    船用发动机板块稳健增长，2025年归母净利润阶段性受减值影响2025年公司实现营收578亿元，同比增长12%，归母净利润13亿元，同比下降6%；单Q4实现营收168亿元，同比增长12%，归母净利润1亿元，同比下降86%。柴油机动力仍为公司核心业务板块、全年实现营收287亿元、同比增长26%，毛利占比达76%。2026年Q1公司实现营收129亿元，同比增长4%，归母净利润6亿元，同比增长49%。
    展望后续，公司成长确定性仍强：1）造船景气度延续，船用发动机产业将结构优化、量价利齐升。2025年公司新签订单630亿元、同比增长16%，船用柴油机接单1469万马力，同比增长23%。2）公司切入更弱周期、高盈利的增量赛道。2025年公司发布CSGS品牌和数智信息化平台全年创收超20亿元。
    毛利率稳健增长、费用控制良好
    2025年公司销售毛利率为16.9%，同比增长2.1pct，归母净利率为2.3%，同比下降0.4pct。分业务，柴油动力毛利率25.5%，同比提升5.0pct，为利润率提升的主要驱动力。2025年公司期间费用率9.9%，同比持平，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.7%/4.5%/5.4%/-0.7%，同比分别变动-0.1/-0.4/+0.6/-0.1pct。2026Q1公司销售毛利率18.9%，同比提升2.7pct，销售净利率9.1%，同比提升2.8pct，利润率延续上行趋势。
    AIDC缺电带动“船改燃”技术渗透，有望打造新增长曲线
    中国动力有望受益于AIDC缺电所带来的燃气轮机、燃气内燃机、柴发设备需求增长，建议持续关注：①公司具备3-50MW小型燃气轮机供应能力，技术可切换至AIDC。②公司于中速机与双燃料技术储备深厚，具备船用动力与电站动力双场景适配能力，在船改燃领域具备天然资源与技术优势。③陕柴在核电站应急柴发机组领域经验成熟，可迁移至数据中心备用电源场景。
    盈利预测与投资评级：
    公司接单饱满、船用发动机业务量价利齐升，我们调整2026-2028年公司归母净利润预测为29（原值31）/43（原值41）/54亿元，当前市值对应PE为31/21/17X，维持“买入”评级。
    风险提示：地缘政治冲突加剧、原材料价格波动等

行业周期压力下持续产品优化，羟胺水溶液核心增量盘有望迎来释放期

锦华新材(920015)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年年度报告，公司全年实现营业收入10.32亿元（yoy-17%）；归母净利润为1.95亿元（yoy-8%）；扣非归母净利润为1.91亿元（yoy-7%）。2026Q1实现营收2.15亿元（yoy-23.64%）、归母净利润2912.73万元（yoy-41.98%），整体盈利水平有所承压。公司发布2025年权益分派预案，拟每10股派发现金红利4.3元（含税），共预计派发现金红利5829.37万元。
    羟胺盐等产品毛利率上升，产品结构持续优化。2025年公司传统业务普遍承压，硅烷交联剂实现营收57565.24万元；羟胺盐实现营收28524.10万元，毛利率44.00%，同比增加7.55pcts；其他产品实现营收15382.21万元（yoy+1.69%），毛利率40.30%，同比增加8.00pcts。2025年公司优化产品结构，高毛利率产品收入占比提高，推动公司整体销售毛利率同比提高。此外，油价在地缘政治因素影响下波动较大，而公司主要原料丁酮受到国际油价影响；公司合理调整采购策略，截至2026年3月24日，油价的上涨对产品暂无影响。
    羟胺水溶液产品入选国家新材料，后续有望逐步放量，产学研协同强化技术储备。2025年11月，公司产品羟胺水溶液入选国家首批次新材料，彰显产品技术优势与应用潜力；公司发挥绿色循环产业链优势，新增40kt/a羟胺盐装置，开展集成电路关键材料羟胺水溶液中试并实现规模销售。截至2025年末，公司拥有发明专利64项，较2024年新增25项。公司持续深化产学研合作，与浙江大学、浙江大学衢州研究院、中巨芯科技、浙江师范大学等单位合作推进高性能AG/HC抗污防护涂层、功能电子涂层材料、超高纯羟胺和光刻胶用有机溶剂关键技术和钛硅分子筛催化剂等技术攻关项目，聚焦工艺研发及产业化应用，有望强化技术储备。
    超高纯羟胺水溶液等研发项目逐步落地，核心增量盘释放可期。公司在聚焦主业的同时，推动电子化学品（羟胺水溶液）市场的开拓，并通过研发推进业务优化升级。传统业务方面，高纯度固体硫酸羟胺生产工艺研究项目已完成；增量业务方面，超高纯羟胺水溶液工艺优化研究项目已完成；降本增效方面，甲盐溶剂回收率提升工艺研究、丁酮肟提能降耗技术研究项目均已完成，或将有效降低生产成本，加强绿色循环产业链生产效率。
    盈利预测与评级：预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.2/3.1/3.9亿元，对应的PE分别为25/18/14倍。公司在硅烷交联剂和羟胺盐领域领军地位稳固，新品电子级羟胺水溶液技术壁垒高且国产化空间广阔，且公司凭借完整的酮肟产业链优势，在成本控制与产业化能力上具备核心竞争力，看好其新产能逐步释放带动持续增量，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格上涨风险、安全生产风险、毛利率波动风险。