英诺特2024年三季报业绩点评：呼吸道系列产品增长迅速，海外市场可期

英诺特(688253)
    事件描述
    公司发布2024年三季度报告，业绩快速增长：2024年前三季度收入约5.21亿元，同比增长87.05%；归母净利润约2.45亿元，同比增长182.65%；扣非归母净利润约2.24亿元，同比增长239.12%。前三季度公司毛利率、归母净利率、扣非归母净利率分别为81.0%、47.0%、43.0%，分别提升9.35个百分点、15.88个百分点、19.27个百分点。24Q3毛利率、归母净利率、扣非归母净利率分别为78.2%、38.4%、32.5%，同比提升3.69个百分点、21.8个百分点、26.41个百分点。
    核心观点
    呼吸道系列非新冠产品增长迅速：公司业务主要由呼吸道系列-非新冠产品构成，据财报显示，2023年该业务收入占比约84.83%，到2024年上半年，该占比更是高达97.74%；公司产品主要包括全血呼吸五项检测试剂盒、流感抗原三项检测试剂盒、流感抗体三项检测试剂盒，等等。2024年上半年，受益于呼吸道病原体检测领域快速发展，以及公司加大等级医院及基层医疗市场的开拓，呼吸道系列-非新冠产品收入约4.12亿，同比增长160.13%。
    海外不断获批新产品，业绩有望提速：据公司公告，2024年8月和9月，公司子公司唐山英诺特分别在马来西亚和缅甸取得2个产品，合计4项产品资质，产品分别为副流感病毒、腺病毒抗原联合检测试剂盒（乳胶层析法），以及甲型流感病毒、乙型流感病毒、合胞病毒、偏肺病毒抗原联合检测试剂盒（乳胶层析法）。2023年公司境外收入1305.91万元，其中剔除新冠业务后收入1271.74万元，同比增长272.16%。我们认为，随着海外不断增加产品资质获批，海外业务增长有望提速，逐步成为公司新的增长引擎。
    投资建议
    我们认为，呼吸道病原体检测试剂市场处于快速发展时期，公司作为该领域领先企业之一，有望持续受益于行业增长；我们预计2024年-2026年公司收入分别为7.82亿元、9.43亿元、11.19亿元，归母净利润分别为3.56亿元、4.63亿元、5.67亿元，当前对应PE估值分别约16.8X、12.9X、10.5X，估值处于同行可比公司偏低水平，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    呼吸道试剂盒集采风险、竞争格局恶化风险、公司市场推广不达预期风险、流感病毒发生较大变化风险。

三维手术快速放量，冰火电能量平台全面发展

微电生理(688351)
    投资要点：
    深耕电生理赛道，产品全方位布局。微电生理成立于2010年，基于微创集团赋能，公司围绕电生理赛道深度布局，目前已经形成设备+标测导管+消融导管完整布局，消融技术覆盖射频、冷冻主流方法，并战略布局脉冲消融。公司多项产品通过创新器械通道获批，或国内首创，以技术创新，引领国产房颤治疗方案走向全球。
    消融技术迭代引领行业增长，集采落地加速进口替代。电生理手术涉及标测诊断和消融治疗，随着技术不断发展，三维标测逐步取代二维成为主流，射频、冷冻、脉冲消融等技术持续迭代，电生理手术得以不断优化。弗若斯特沙利文数据显示，2021年国内电生理器械市场规模为65.80亿元，2021-2025年行业复合增速为24.34%，预计2025年有望达到157.3亿元，2020年，国内电生理器械85%以上为进口品牌，国产产品占比仍处于较低水平。2022年，福建省牵头电生理27省联盟集采，中选产品平均降幅49.35%，微电生理在单件采购、配套采购中标结果合计18种，位居国内第一，集采有望带动国产头部品牌加速进口替代。
    三维手术量持续突破，战略布局潜力市场。2015年，微电生理第一代产品Columbus三维电生理标测通过创新器械通道获批，经过近10年发展，标测系统发展至第四代，电生理系列产品丰富度及性能均媲美国际进口品牌，截止2024H1，公司全球三维手术量累计突破7万例，位列国产首位，临床数据持续积累奠定公司产品快速迭代基础。公司在研项目包括压力脉冲消融导管、肾动脉射频消融系统，战略布局潜力市场。
    盈利预测与评级：我们预计2024-2026年公司总营收分别为4.38/5.80/7.87亿元，增速分别为33.00%/32.45%/35.63%；2024-2026年归母净利润分别为0.37/0.64/1.11亿元，增速分别为547.65%/73.08%/74.68%。当前股价对应的PS分别为25x、18x、14x。选取同为高值耗材厂家的惠泰医疗、佰仁医疗作为可比公司，基于公司消融技术不断丰富，三维手术量稳定提升，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。国内政策风险、竞争加剧风险、新品推广不及预期风险

国网系能源IT龙头，电网国企改革前线

国网信通(600131)
    投资要点
    国网系云网基础设施和管理信息化龙头：国网信通是国家电网公司下属信产集团控股的央企，前身为四川岷江水利电力股份有限公司，2019年，国网信通产业集团正式启动重大资产重组，将“云网”融合业务重组注入上市公司，目前公司下属有中电飞华、继远软件、中电普华、中电启明星等优质资产。公司主要业务包括云网基础设施、电力数字化、企业数字化等三大业务板块，2023年营收占比分别为48%、27%、26%，2020年以来，公司归母净利润稳步增长，2023年营收77亿元，归母净利润8.28亿元。
    电网投资规模扩大，信息化投入持续提升：根据界面新闻预测，国家电网2024年的电网投资额将达到6092亿元，续创历史新高，同比增幅高达13%，为近年最高。促进新能源消纳和推动大规模设备更新改造，是当前电网投资大幅增加的主要驱动力。根据中研普华产业研究院，2023年中国电力信息化行业市场规模达到4125亿元，同比增长34%，电网智能化投资规模将持续提升。
    公司核心业务高壁垒，加大新市场布局：公司产业链布局完整，有望充分受益于能源行业数字化、智能化转型。公司旗下四家全资子公司是国内最早一批从事电力行业信息通信业务的企业，通过长期的建设和运营，为客户搭建了支撑经营管理的复杂核心业务系统，相关系统的有效运营和后续迭代均依赖于服务商对客户业务的深入理解，客户黏性强。电网ERP国产化趋势显著、数字营销系统和企业门户不断迭代，公司作为市场内稀缺的信息系统供应商，将能持续受益。此外，公司在虚拟电厂、能源和电力交易等新市场深度布局，未来特高压改造、5G+升级将促进云网基础设施业务需求持续扩张。
    国企改革前线，业务版图有望扩大：国务院国资委改革办有关负责人曾指出，2024年是国有企业改革深化提升行动落地实施的关键之年，也是承上启下的攻坚之年。各央企力争到2024年底完成70%以上主体任务，要稳步实施战略性重组和专业化整合，加快新能源、主干管网、港口码头、资源回收再利用等领域专业化整合。公司在2019年完成重组后，国网体系内仍有部分子公司和国网信通存在业务重合。公司承诺在2024年12月前解决和南瑞集团、以及控股股东国网信产集团的业务重合问题。若承诺履行，公司将能拓展更多优质业务板块。
    盈利预测与投资评级：国网信通背靠国家电网，云网基础设施、电力数字化、企业数字化等业务优势显著，有望深度受益于电网信息化投资扩大，国企改革有望进一步扩展公司业务版图，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为85/94/103亿元，归母净利润为9.1/10.3/11.8亿元，对应EPS分别为0.76/0.86/0.98元，对应2024PE仅为29倍，低于可比公司平均水平。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：电网投入不及预期；行业竞争加剧。

国内炼乳领域领导者，不断深化炼乳领域发展

熊猫乳品(300898)
    研报摘要：
    公司深耕炼乳行业，发展前景广阔。熊猫乳品专注炼乳行业20多年，享有显著的品牌知名度。公司供应链包括奶粉、鲜奶和糖等原材料，为生产高品质乳制品提供基础。产品供应餐饮、烘焙、食品工业和零售等行业。主要产品包括各类炼乳、稀奶油和奶酪棒等。2020年公司成功登陆创业板，公司进一步拓展市场，推出多款符合消费者口味的创新产品。公司管理团队由经验丰富的专业人士组成，致力于推动公司持续发展和创新，保持市场竞争力。
    公司业绩稳健，盈利能力将逐渐改善。2019年至2023年，营业收入从6.04亿元增至9.47亿元，2024年Q1-Q3为5.69亿元。公司归母净利润从2019年的0.61亿元增至2023年的0.92亿元。增长速度虽然出现承压，但熊猫乳品集团通过产品种类扩展和市场份额提升，结合在浓缩乳制品行业的经验及植物基产品新领域的战略，预期将稳定增长。预计未来几年，集团营业收入和净利将稳步上升。
    产品应用广泛，行业发展空间高。在消费升级的强劲驱动下，公司正面临前所未有的发展机遇。随着上游原材料价格的持续低位运行，公司得以在成本控制方面占据有利地位。与此同时，相关下游市场的空间不断扩张，为公司的主营业务提供了更为广阔的发展前景。这些因素共同作用，使得公司在当前的市场环境中具备了巨大的发展潜力和竞争优势。
    企业不断塑造核心竞争优势，创建炼乳行业领先品牌。企业依据现实状况，抓住机遇，启动了“定安年产5000吨食品原料项目”的并购计划。并购完成后，企业将着手进行改扩建工作，整合炼乳、调味酱以及椰浆的生产线。该生产线规划年产量为5000吨，预计每年可实现销售收入7500万元，净利润为750万元。持续完善经销网络，赢得众多核心客户信赖公司的销售策略主要依赖于经销商体系，公司经销占整体营收61%。公司当前已与372家经销商签订了合作协议，和23年底相比新增了5家合作伙伴，和去年同期相比，新增了19家合作伙伴。
    公司与同行业可比公司盈利能力强估值低，投资“性价比”高。我们选择海融科技、立高食品、妙可蓝多、燕塘乳业、欢乐家、三元股份、光明乳业等七家国内上市同行业公司。综合来看，熊猫乳品展现出卓越的偿债能力，速动比例、流动比例、资产负债率强于同行业可比公司平均值；盈利状况优良，近年来持续稳健增长，销售毛利率、销售净利率和ROE上整体优于同行业可比公司平均值，彰显了公司在盈利模式和成本管理上的优势；公司估值相对较低，表明其相较于同行业其他公司具有较高的投资价值和“性价比”。综合来看，熊猫乳品在偿债能力、盈利增长和市场估值三个关键领域均有出色表现，领先于同行业其他公司，为其持续发展和市场竞争奠定了坚实基础。
    盈利预测：我们持续看好公司在本土炼乳市场的领导地位。为了应对市场需求，公司正在积极打造第二个增长引擎。尽管目前消费市场整体经历调整，但展望2024年，炼乳市场预计将开辟新的消费空间，餐饮和零售业预计将共同促进其发展；而奶油产品由于起始规模较小且技术先进，预计将经历快速的增长。公司预计将从较低的起点快速恢复增长。我们预测在2024-2026年期间，公司的营业收入将分别达到9.09、9.27和9.55亿元，每股收益（EPS）将分别达到0.86元、0.98元和1.02元。考虑到公司炼乳行业的优势地位和同行业平均市盈率38.97倍，首次覆盖时给予公司2024年35倍市盈率，目标价定为30.1元，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险因素：宏观经济不达预期风险；市场加剧竞争风险；食品安全问题风险：原材料价格波动风险。

双靶点GLP-1/GIP乘势而上，高端复杂制剂兑现在即

博瑞医药(688166)
    投资要点
    GlP-1药物大获成功，双靶点减重药物市场空间广阔：主流GLP-1药物快速放量，具备成为新一代“药王”的潜力。司美格鲁肽2023年全球销售额超过200亿美金，同比增长超过70%，2024年前三季度合计销售203亿美元，同比增长43%，有望成为下一代“药王”。替尔泊肽减重版Zepbound于2023年11月8日在美国获批用于减重。2023年末两个月不到的时间，Zepbound收入1.76亿美元，2024年前三季度替尔泊肽合计收入110亿美元。凭借更优的减重效果，替尔泊肽销售增速更快，未来潜力更大。目前司美格鲁肽和替尔泊肽“蛋糕”极大的情况下，后续上市的玩家即便仅分得极小的市场份额都有望实现巨额销售。另外，双靶点GLP-1药物有望超越司美格鲁肽，获取更大市场份额。
    公司双靶点减肥药BGM0504研发进度靠前，Ⅱ期临床数据优秀。BGM0504注射液减重和2型糖尿病治疗均已完成Ⅱ期临床试验数据读出，是国产GLP-1R/GIPR双靶点中进度较快的，同靶点中有7家处在临床2期，双靶点中仅恒瑞医药（III期临床）与信达生物（申请上市）进度快于公司。BGM0504减重适应症Ⅱ期临床数据显示，给药第24周时，BGM0504注射液5mg组、10mg组和15mg组体重较基线平均降幅百分比（扣除安慰剂）分别为10.8%、16.2%和18.5%；而替尔泊肽5mg组、10mg组、15mg组24周数据分别为8.98%、11.52%、11.96%。BGM0504减重效果优异，有望成为BIC。
    布局高端复杂制剂，多技术平台筑高壁垒。公司已经建立五大技术平台，分别是发酵半合成技术平台、多手性药物技术平台、非生物大分子技术平台、药械组合平台及偶联药物技术平台，依托上述五大平台分别沿仿制药、创新药两条主线发展。目前国内吸入制剂市场主要由外资把持，外资药企占据超90%的市场规模，国内仅天晴、上海医药等厂家分得极少吸入制剂份额，国产化率不足10%去，具备较大国产替代空间。截至2024年9月，公司吸入用布地奈德混悬液已在国内申报；噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂已通过BE试验，预计今年年内进行申报；沙美特罗替卡松吸入粉雾剂临床试验申请已获批；噻托溴铵吸入粉雾剂已经完成中试。另外羧基麦芽糖铁也已完成BE试验。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年收入分别为13.1/15.2/17.5亿元，同比增速分别为11%/16%/15%；归母净利润分别为2.1/2.6/2.9亿元，同比增速分别为3%/24%/14%，2024-2026年PE估值分别为68/55/48倍。基于公司1）特色原料药业务平稳增长；2）高端复杂制剂上市在即；3）BGM0504临床顺利推进，数据亮眼，维持“增持”评级。
    风险提示：研发进度不及预期风险、制剂推广不及预期风险、资金链断裂风险。

专注于含氟精细化学品领域，新建产能陆续释放

巍华新材(603310)
    专注于含氟精细化学品领域，形成氯甲苯和三氟甲基苯系列产品完整产品链。公司自设立以来，一直专注于含氟精细化学品领域，是一家研发和生产氯甲苯和三氟甲基苯系列产品的高新技术企业，为国家级专精特新“小巨人”企业。公司秉持以技术创新为基础，以制造含氯含氟特色化学品为发展方向，经过不断的技术研发和经验积累，目前已经形成了以甲苯为起始原料的氯甲苯和三氟甲基苯系列产品的完整产品链。
    公司拥有完整的产业链，不断降低单位产品的成本。通过多年的自主研发积累，已经成功打通了基础化工原料甲苯为起始原料，通过连续氯化、连续氟化、连续氢化、连续硝化等合成工艺逐步向下游不断衍生出各种关键中间体的完整工艺合成链，实现了关键中间体的自给自足，保障了自有产品的规模化生产和供应。公司在生产上创新地采用了连续塔式反应、连续釜式反应、连续微通道反应、连续管式反应、连续萃取和精馏后处理技术等生产工艺，替代了传统间歇釜式生产工艺。
    受下游农药市场行业影响，公司2024年上半年整体市场需求弱于2023年上半年。2024年上半年，公司三氟甲基苯系列产品共销售17210.19吨，同比下降14.34%；平均单价为26868.20元/吨，同比下降21.71%；公司氯甲苯系列产品共销售17035.88吨，同比增长18.15%；平均单价为9022.80元/吨，同比下降27.59%。
    新的产能陆续释放，根据需求合理规建设进度。公司募投项目年产5000吨邻氯氯苄、4000吨三氟甲苯系列、13500吨二氯甲苯和8300吨二氯甲苯氯化氟化系列产品项目完成建设，A7、A8车间顺利投产，并持续优化产能，A9车间顺利进入试生产环节。另一个募投项目年产2.22万吨含氟新材料及新型功能化学品和企业研究院项目部分产线主体建筑基本完工，目前正在加紧设备选型采购，部分已采购设备正在安装调试阶段。公司年产18500吨甲苯氯化氟化物系列产品项目正在稳步推进中。
    风险提示：市场新增产能的风险；下游市场需求不及预期的风险；在建项目投产进度不及预期的风险；原材料成本大幅增加的风险。

公司公告点评：加强零部件与高端铸件能力，助力业务结构优化、竞争力提升

安徽合力(600761)
    投资要点：
    事件1：变更可转债募集资金用途。根据公司《关于拟终止可转换公司债券部分募投项目并将剩余募集资金投入其他募投项目的公告》，公司拟终止公开发行可转换公司债券募投项目“新能源车辆建设项目”、“智能工厂二期项目”，将上述两个项目合计1.5亿元的预计剩余募集资金投向变更至募投项目“高端铸件基地项目”。
    事件2：并购整机生产基地和货叉零部件供应商。根据公司《关于收购安徽和安机电有限公司持有的安徽好运机械有限公司、安徽安鑫货叉有限公司全部股权暨关联交易的公告》，公司决定以现金方式收购和安机电持有的“好运机械”（公司整机制造基地之一）65.15%股权、“安鑫货叉”（公司重要货叉零部件供应商）51%股权。
    加大零部件业务投入，助力业务多元化发展。公司可转债的新能源车辆建设项目、智能工厂二期项目所建设的厂房、新增的主要工艺设备均已投入使用并实现批量生产，后续预期投入较小。高端铸件基地项目主要生产工业车辆及工程机械配重类、动力传动箱/桥类和小型铸钢件三大类高端铸件，规划产能为年产20万吨。我们认为，公司调配可转债募投资金用途，有利于充分发挥资金使用效率，助力业务多元化发展，加快满足公司“十四五”、“十五五”期间产能扩张的需求。
    并购控股股东孙公司，巩固提升核心竞争力。公司收购和安机电持有的好运机械、安鑫货叉全部股权，一方面，能够减少相应的日常关联交易金额，进一步优化公司治理结构，有利于发挥产业链协同作用，增强市场竞争力；另一方面，我们认为有助于增强公司收入及利润规模。2024Q1-Q3，好运机械实现收入12.32亿元，实现净利润9069万元；安鑫货叉实现收入1.87亿元，实现净利润702万元。
    盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入178.50/201.84/226.25亿元，同比+2.17%/+13.08%/+12.09%，实现归母净利润14.17/16.62/19.32亿元，同比增长10.85%/17.33%/16.21%。我们给予公司2024年15倍PE估值不变，目标价23.86元/股，合理市值213亿元，维持“优于大市”评级。参考PB估值，按照我们的合理价，公司2024年PB为2.03倍（2024年可比公司PB2.23倍），估值具备合理性。
    风险提示。可转债募投项目建设进展不及预期；制造业景气修复不及预期；原材料价格波动风险；汇率波动风险。

国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商，国产替代稳步推进

龙图光罩(688721)
    投资要点：
    公司是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商。龙图光罩主营业务为半导体掩模版的研发、生产和销售，是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商，已掌握130nm及以上节点的关键技术，并将逐步实现90nm、65nm以及更高节点掩模版的量产与国产化配套。从产品收入构成来看，石英掩模版产品已成为公司的第一大收入来源，2023年收入占比已接近80%；从产品应用领域来看，公司产品主要应用于半导体领域尤其是功率半导体场景。受益于功率器件、第三代半导体为代表的特色工艺半导体发展迅速，公司业绩稳步增长、盈利能力突出：2024前三季度公司营收和归母净利润分别为1.87亿元和7156.89万元，同比分别增长15.90%和14.41%；2024前三季度公司毛利率和净利率分别接近60%和40%。
    专业化分工态势利好第三方掩模板厂商，国产化替代空间广阔。①掩模版是半导体材料的重要组成部分，预计2023年全球半导体掩模版市场规模为95.28亿美元，中国半导体掩模版的市场规模约为17.78亿美元。②就全球半导体掩模版市场格局而言，晶圆厂自行配套的掩模版工厂占据60%以上的市场，并且第三方市场由国际厂商主导。就境内半导体掩模版市场格局而言，第三方半导体掩模版市场占比或接近50%，但国际厂商仍占据主导地位。③独立第三方掩模版厂商具有成本、品质、交期、知识产权保护等方面的优势，叠加半导体行业专业化分工逐步成为行业共识，第三方掩模版厂市场份额有望不断增大。
    掩模版具有逆周期性，下游产品迭代和产线扩充催生持续的需求。①半导体掩模版具有部分逆产业周期特性，因而其下游需求较为稳定。②全球晶圆需求进入复苏阶段，晶圆厂扩产速度有望加快，并将带来掩模版增量需求。与此同时，国内主要特色工艺晶圆厂均在积极扩充产线，带来国内半导体掩
    模版的配套需求大幅增加。③“逻辑工艺+特色工艺”路线逐步成为半导体制造发展的重要方向，高度定制化和功能集成化对掩模版提出了更高的要求。在此背景下，特色工艺半导体受下游功能需求驱动不断进行产品更新迭代，带来掩模版的大量需求。
    公司在工艺制程、技术实力、项目经验、客户资源等方面优势显著。①公司工艺制程水平虽与头部国际厂商存在较大差距，但已跻身国内领先水平，预期珠海工厂建成投产将进一步夯实公司的领先优势。②公司拥有领先的技术实力、丰富的项目经验和行业Know-How，具有较强的上下游匹配能力，可适配不同客户非标准化的需求。并且公司依托长期以来的项目经验构筑了高精度测量技术，能够有效检测并指导缺陷修补，从而保障产品的一致性和稳定性。③公司已与中芯集成、士兰微、积塔半导体等众多知名客户建立了长期稳定的合作，依托全面的客户服务能力，公司在精准、快速地满足客户需求的同时也在积极推进国产替代验证进程。
    盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为2.51、3.57、5.19亿元，增速分别为15.1%、42.0%、45.7%；净利润分别为0.96、1.24、1.73亿元，增速分别为14.5%、29.6%、39.2%，对应EPS分别为0.72、0.93、1.29元，以12月2日收盘价66.66元计算，对应PE分别为93.0X、71.8X、51.6X。公司是国内稀缺的独立第三方半导体掩模版厂商，在工艺制程、技术实力、项目经验、客户资源等方面优势显著，考虑到下游产品迭代和产线扩充催生持续的掩模版需求、专业化分工及国产化替代趋势日益明确，我们看好公司未来的发展，但考虑到公司上市时间较短存在一定的估值溢价并且珠海工厂新工艺制程的磨合和优化仍需要一段时间，因此对公司首次覆盖给予“增持-A”评级。
    风险提示：主要原材料和设备依赖进口且供应商较为集中的风险、原材料价格波动的风险、市场竞争加剧的风险、珠海工厂产能利用率爬坡不及预期的风险、汇率波动风险。

基本盘稳健，卡牌布局深度推进

姚记科技(002605)
    投资要点：
    扑克牌稳步拓张，掼蛋驱动增长。作为中国扑克牌行业龙头，公司长期深耕行业：1）生产上，公司是目前国内唯一实现全自动化生产的扑克牌制造企业，具有工业化、环保化、规模化优势；2）质量上，公司产品“姚记”扑克牌品质卓越，图案精美，在国内外市场享有良好声誉，是中国文教体育用品协会向社会公布的“中国扑克牌行业知名品牌”的六大品牌之一。3）渠道上，公司通过各级经销商实现产品的快速销售，结合公司移动互联网游戏业务发挥协同效应，形成线上和线下客户相互导向的良性发展，拓宽扑克牌产品的销售渠道。截至2021年，公司扑克牌市占率达25%，后续安徽滁州6亿副扑克牌生产基地建成后，公司产能将大幅提升，市占率有望于2028年提升至32%。此外公司顺应掼蛋热潮，推出“姚记掼蛋”品牌扑克牌，有望凭借全国1.4亿掼蛋玩家基础，进一步推动扑克牌业务增长。
    游戏业务稳健发展，核心产品保持长青。公司旗下成蹊科技推出的《指尖捕鱼》《捕鱼炸翻天》《姚记捕鱼3D版》，通过不断迭代更新，持续保持用户吸引力和市场竞争力，长期位于IOS畅销榜前列，构筑公司强韧业绩基本盘。公司积极开拓海外市场，旗下大鱼竞技推出的多款Bingo品类游戏已覆盖全球100多个国家和地区，多次获得Google Play全球推荐，呈现较高增长潜力。此外，公司投资的南京呆萌猫旗下《天天爱掼蛋》游戏注册用户已超4000万人，有望与公司掼蛋扑克牌业务形成线上线下协同，增厚公司业绩。
    广告营销全链路覆盖，或将受益TikTok增长。公司旗下芦鸣科技广告营销业务以信息流广告为主，构建了覆盖数据分析、效果营销、效果优化、短视频内容生产的互联网营销全链条，为品牌客户提供在线营销解决方案。公司与字节跳动深度合作拥有“巨量引擎广告代理商”“巨量引擎KOL采买合作机构”“巨量千川服务商”“巨量金牌认证服务商”等资质，未来随着字节海外流量增长，公司有望分享TikTok海外广告收入高增红利。
    卡牌布局深度推进，打造姚记“卡世界”。2022年1月，公司通过战投持有上海璐到粗企业咨询管理有限公司38%股份，间接持有DAKA文化和CardHobby卡淘股权。其中DAKA文化是国内领先的卡牌IP发行商，签约并发行的产品涵盖足球、篮球、电子竞技、影视及网络综艺等领域。卡淘聚焦体育类卡牌收藏交易，是国内专业度较高的头部二手收藏卡平台。公司有望融合DAKA文化IP发行优势和卡淘专业化服务优势，不断拓展卡牌业务边界，打造姚记“卡世界”。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.8/7.0/8.0亿元，同比增速分别为3.3%/20.0%/15.3%，当前股价（2024年12月02日）对应的PE分别为22.5/18.8/16.3倍。我们选取吉比特、恺英网络为可比公司，鉴于公司卡牌业务的成长潜力，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示。市场竞争加剧风险，政策监管趋严风险，新游进展不及预期风险

情怀游戏筑牢根基，多元新品再续传奇

恺英网络(002517)
    投资要点：
    情怀产品长线深耕，筑牢公司业绩基本盘。传奇类游戏具有受众广、稳定性强、APRU值高等特性，公司在《蓝月传奇》《王者传奇》《原始传奇》为代表的传奇品类游戏以及《全民奇迹》《天使之战》为代表的奇迹品类游戏中领域积累了深厚的实力，传奇类游戏的稳定迭代成为了公司保证收入基本盘的重要因素。公司2023年完成对传奇研发公司浙江盛和收购并表，2024H1浙江盛和实现净利润7.37亿，同比增长38.5%，2024年利润贡献有望再创新高。
    董事长高频增持公司股份，高管五年不减持彰显发展信心。2020年来，公司董事长金锋持有公司股份比重不断提升，2024年全年已实现三次增持，截至三季报末，共计持股比例达14.77%。公司董事长及高管承诺未来五年（2024年7月3日至2029年7月2日）不以任何形式减持直接持有的公司股票，彰显公司长期发展信心。
    多款新游即将上线，IP内容储备充裕。2024年11月15日公司传奇新品《梁山传奇》开服，此外，公司旗下《太上补天卷》将于近期上线，《盗墓笔记：启程》《斗罗大陆：诛邪传说》《龙之谷世界》《三国志：天下归心》等游戏当前正处于密集测试排期中，未来将陆续亮相。此外，公司通过引入IP策略积累了大量IP授权，包括“机动战士敢达系列”“OVERLORD”“关于我转生变成史莱姆这档事”“信长之野望：天道”“热血江湖”“龙族（DragonRaja）”“西行纪”“封神系列”“倚天屠龙记”“仙剑奇侠传”“盗墓笔记”“斗罗大陆”“BLEACH千年血战篇”“奥特曼”“拳皇”“射雕三部曲（射雕英雄传、神雕侠侣、倚天屠龙记）”“红月”“古龙群侠（古龙武侠系列小说）”等知名IP，持续支撑公司产品多样化的目标。
    AIGC深度布局，参投AI产品即将开测。2023年公司自研“形意”大模型注重游戏垂类场景应用，已为多个项目实现显著增效。此外，公司参投企业幻境游戏CEO张筱帆再创业，打造首款3D男性向AI恋爱陪伴产品《EVE》，产品基于亿级独家语料库，自主研发了适用于情感陪伴场景的对话大模型Vibe和记忆大模型Echo，能够提供真人般的情感陪伴体验和多轮对话的深度记忆能力，其B站首爆PV播放量已破百万，未来有望率先打开男性向恋爱陪伴产品的市场。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为17.0/20.0/22.4亿元，同比增速分别为16.4%/17.6%/11.8%，当前股价（2024年12月02日）对应的PE分别为17.1/14.6/13.0倍。我们选取吉比特、巨人网络、神州泰岳为可比公司，鉴于公司出色的业绩成长能力，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示。市场竞争加剧风险，政策监管趋严风险，新游进展不及预期风险

把握储能需求增长，国际化探索有序推进

尚太科技(001301)
    主要观点：
    24年Q3业绩亮眼，营收净利同环比均增长
    24年Q3公司实现营收15.26亿元，同比+26.75%，环比+23.88%。24年Q3实现归母净利润2.21亿元，同比+35.33%，环比+6.34%；实现扣非归母净利润2.23亿元，同比+38.79%，环比+8.86%。公司把握住新一代动力电池迭代的业务机会并关注到储能电池市场处于活跃周期，促使负极材料产品销售数量增速再次提升，24年前三季度公司负极材料产品销售数量达14.8万吨，已经超过2023年全年销售量，同比增长超55%。公司在产品价格水平较低背景下，实现营业收入，净利润等核心业绩指标同环比增长。
    毛利率同比改善，持续加大产品研发投入
    24年Q3公司实现毛利率24.72%，同比+2.10pct，环比-0.08pct；实现归母净利率14.49%，同比+0.92pct，环比-2.39pct。24年Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.10%/1.38%/3.74%/1.14%，同比分别0.01/-0.18/+1.55/+0.63pct，环比分别-0.10/+0.00/+1.53/+0.25pct。研发费用率明显提升主要系公司持续加大新产品研究以及对应生产工艺、设备的开发，针对下一代的新型动力电池和储能电池适用产品，持续加大研发力度，相应研发费用规模有所上升所致。
    国内产能逐步释放，国际化探索有序推进
    国内产能建设方面，当前北苏二期生产基地土建部分接近尾声，公司在陆续开展设备采购及安装调试，北苏二期生产基地预计在24年末起陆续投产。随着公司北苏二期的建成投产以及公司工艺技术上的改善和降本措施的进一步提升，公司业绩情况有望进一步提升。国际化探索方面，公司于10月15日发布公告，决定投资建设马来西亚年产5万吨锂离子电池负极材料项目，总投资初步计划约1.54亿美元（折合人民币约10.9亿元）。未来公司将通过审慎观察投资环境等因素，逐步加大海外生产基地的建设规模。
    投资建议
    公司已进入多家知名锂离子电池厂商的供应链，石墨化成本和产品差异化优势突出。我们预计公司2024-2026年归母净利润为7.47、9.55、11.75亿元，对应PE为26.5/20.7/16.9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产业政策变化风险；原材料波动风险；新产品、新技术和新工艺的研发风险。

二期回购彰显长远发展信心，看好公司高质量可持续发展

柳工(000528)
    事件：12月2日，公司公告拟以集中竞价交易方式回购股份，用于实施员工持股计划或股权激励；回购金额不低于3亿元（含）且不超过6亿元（含），回购价格不超18.20元/股，回购期限为12个月内，预计可回购股份数量约占公司目前总股本的0.82%~1.64%。资金来源为公司自有资金及股票回购专项贷款资金，且已取得中国工商银行广西分行出具的《贷款承诺函》，承诺为公司本次回购提供专项贷款支持，贷款金额不超过4.2亿元，贷款利率1.96%，期限为1年。
    此次回购为公司年内第二次回购：
    公司于今年3月发布回购公告，用于新一期的股权激励或员工持股计划；回购金额区间为不低于人民币1亿元（含）且不超过人民币2亿元（含），回购价格上限不超过人民币10元/股，预计可回购股份数量约占公司当时总股本的0.51%~1.03%。两次回购充分彰显公司对未来高质量可持续发展和长期内在价值稳健增长的坚定信心。
    不提前赎回可转债保护投资者利益：
    公司于10月公告决定暂不行使“柳工转2”的提前赎回权利，不提前赎回“柳工转2”；同时决定自该次董事会审议通过后12个月内（即2024年10月11日至2025年10月10日），如再次触发“柳工转2”的上述有条件赎回条款，公司均不行使提前赎回权利，充分保护投资者利益。
    坚持可持续高质量发展，稳健推进国际化：
    上半年公司产品+解决方案的市场策略深入实施，柳工产品组合+全面解决方案的优势不断提升，收入规模同比增长近20%；公司以重要区域市场需求为导向，因地制宜进行区域及产品结构调整，价值链利润不断创新高，上半年境外毛利率达29.09%，YOY+1.12pct，远高于境内毛利率18.15%。
    公司统筹国内国际两个市场、工程机械与非工程机械业务、强周期业务与弱周期业务、优势业务与新业务、整机业务与关键零部件业务等，业绩实现稳健增长。
    盈利预测：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.8、22.3、30.0亿元，yoy分别为+82.0%、+41.0%、+34.7%，对应PE分别为14.2、10.0、7.5倍；持续推荐，维持“买入”评级。
    风险提示：政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，公司国际化拓展不及预期等。

营收环比改善，养殖回温业绩有望增长

科前生物(688526)
    投资要点
    业绩总结：公司发布2024年三季度报告。2024年前三季度公司实现营收6.66亿元，同比-19.57%，实现归母净利润为2.61亿元，同比-27.09%；扣非净利润2.24亿元，同比-34.11%。其中，2024Q3实现营收2.65亿元，同比-10.35%，环比增35.2%；归母净利润1.08亿元，同比-8.68%，环比增64.86%；扣非净利润0.91亿元，同比-19.05%。
    点评：营收环比改善，养殖回温业绩有望增长。养殖行业周期性波动，存栏量的变化会影响动保产品的需求。2024年生猪存栏量减少，对疫苗等动保产品的采购量相应降低，使公司产品销量降低，收入减少。公司的主营业务收入中，猪用疫苗占比最高。在猪用疫苗产品价格、成本双承压背景下，公司2024年前三季度毛利率为64.01%，同比-9.77pp，Q3环比改善。从前期仔猪出生数据来看，预计2024Q4生猪供给逐步恢复、猪价相对高位，秋冬季节是养殖行业生物防控的重要时期，动保产品需求增加，猪用疫苗有望持续放量，公司业绩有望修复。
    推动技术创新，打造公司核心竞争力。2024第三季度，公司继续加大研发投入，研发投入合计2079.32万元，同比+0.5%，研发投入占营收比重7.85%，同比增加0.85pp。截止报告期末，公司已取得49项新兽药注册证书。据国家知识产权局公告，2024年4月6日消息，公司申请一项“一种pcv2、ss、mhp三联疫苗及其制备方法”的专利。公司还大力构建新型研发平台，持续加强重组腺病毒载体疫苗平台、cho高效表达平台、杆状病毒载体表达平台等。公司建立自主研发和产学研合作相结合的科研体系，有利于充分发挥各方的技术优势，推动公司的技术创新。
    养殖端产能持续去化，周期反转带动动保板块量价齐升。农业农村部数据显示，2024年9月份全国能繁母猪存栏量为4062万头，环比增长0.64%，同比下降4.2%。2024年三季度，生猪价格整体上涨。未来生猪均价及板块盈利水平趋势向好带动动保需求，销量和净利率双向提升。公司在非洲猪瘟疫苗研发方面持续推进，未来非瘟疫苗商业化将为动保行业带来新的市场增长点，扩大市场规模，增加收入。宠物疫苗的需求不断增加，为公司在宠物消费市场的发展提供良好机遇。
    盈利预测与投资建议。我们预计2024~2026年公司EPS为0.83、1.04、1.28元，对应动态PE18、15、12倍。给予公司2025年18倍PE，对应目标价18.72元，维持“买入”评级。
    风险提示：养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险。

研发优势构建优质产品力、公司销售策略持续发力

千味央厨(001215)
    事件：公司发布2024三季报，前三季度，公司营收13.64亿元，同比上升2.7%；归母净利润8155.46万元，同比下降13.49%；扣非净利润8140.12万元，同比下降1.25%；其中第三季度，公司营收4.72亿元，同比下降1.17%；归母净利润2222.66万元，同比下降42.08%；扣非净利润2268.12万元，同比下降23.54%。
    我们的分析和判断：
    1、收入端：营收小幅下降、注重战略产品开发推广
    24Q3公司营收4.72亿元，同比下降1.17%。在营收小幅下降的同时，费用显著增长。其中，销售费用、管理费用、研发费用分别为7236.12万元、1.27亿元、1646.07万元，较去年同期分别增长18.83%/16.50%/23.56%。公司加大对战略产品的开发和推广力度，对于年度确认的战略产品，通过样板市场建设、广宣氛围营造、铺货提升、重点客户打造、试吃推广、会议营销等多种方式，助推战略产品的推广与销售达成。
    2、利润端：小B端有望助力公司重回稳定增长曲线
    24Q3归母净利润2222.66万元，同比下降42.08%。我们认为，公司利用其在大B端市场积累的研发能力和产品创新经验，开发更多符合市场需求的新产品，来加大对小B端市场的开发力度。通过拓展小B端客户实现营收对应增长，有望助力公司重回稳定增长曲线。
    3、投资建议：
    我们认为，大B端，持续加大服务力度并开拓连锁区域餐饮客户，有望保持稳健增长；小B端，核心经销商充分赋能&公司销售策略持续发力，有望拉动业绩高速增长。我们预计24-26年归母净利润为1.7/2.1/2.5亿元，对应PE21X/17X/14X，维持“买入”评级。
    风险提示：B端市场竞争加剧风险；产品推广不及预期；原材料价格波动风险。

点评：“短剧+IP”，双主线齐发力

中文在线(300364)
    事件：中文在线日本子公司COL JAPAN推出的短剧应用UniReel于11月26日正式上线，由日本电视台制作的第一部原创短剧也在UniReel同步播出。中文在线以集团IP为核心，向下游开发各类IP衍生品，积极参与“谷子经济”，推动代理国际知名IP，目前已形成“国谷”、“日谷”、“美谷”品类矩阵。
    点评：
    海外短剧方面，公司已形成矩阵化发展。（1）ReelShort：根据SensorTower数据，24Q3合计净流水为6343万美元，环比增长52%、同比增长327%。24年1-9月合计净流水为1.4亿美元，同比增长688%。（2）Sereal+：2023年12月上线，阶段排名美国IOS娱乐畅销榜前30位，目前已在100多个国家和地区上线，24Q3净流水达到1345万美元，环比增长153%；下载量221万次，环比增长345%；平均MAU为71万人。（3）UniReel：2024年9月，公司日本全资子公司COL JAPAN宣布与LINE Yahoo、博报堂、HUUM成立垂直型短剧委员会，11月26日推出的短剧应用UniReel正式上线。Sereal+成功在海外市场占位、UniReel在日本市场的成功推出，增强了中文在线的海外短剧的市场竞争力，短剧产能有望实现进一步增长。
    国内短剧方面，公司在今年7月成立精品短剧部。在小程序微短剧方面，公司以小程序为主要载体，单集时长在1-3分钟。在红果短剧App方面，公司共上线短剧作品超450部，自2024年5月起双独家联合首发23部短剧，类型丰富，题材类型丰富。在平台短剧方面，单集时长10分钟以内，在腾讯视频、芒果TV、爱奇艺、优酷、快手、抖音、B站等平台播放。
    IP衍生品方面，公司目前已形成“国谷”、“日谷”、“美谷”品类矩阵。2024年10月，公司正式发布专注于IP衍生品开发的品牌“次元探秘”，公司目前拥有自主IP罗小黑，合作IP小黄人、变形金刚、海贼王，以及金刚特龙战队等独家授权IP。其中罗小黑旗舰店持续推出一系列谷子类商品，品类包含徽章、亚克力牌、摇摇乐、胶片卡、海报、透卡等，销售量在国漫IP谷子类处于较高水平。公司将持续发力IP全品类商品开发，我们预计公司IP衍生品业务利润有望进一步提升。
    投资建议：公司海外短剧矩阵化发展有望进一步增强市场竞争力，不断发力IP衍生开发及全球化运营领域，将“决胜IP”作为长期战略。中文在线拥有“短剧+IP”双主线，建议持续关注。
    风险因素：行业政策风险，行业竞争加剧风险，出海业务不达预期。

古井贡酒首次覆盖：三品四香出皖城，本固枝荣新征程

古井贡酒(000596)
    投资摘要
    安徽省经济势能向上，白酒消费具备市场空间。据统计局数据分析，近年来安徽省内产业的转型升级带动经济发展势能向上，2010-2023年GDP复合增速10.24%，高于全国1.26个百分点。2023年安徽GDP位居全国第11，较2010年提升3位，人均可支配收入3.49万元，位居全国第14位，增速分别高于全国0.6/0.23个百分点。省内白酒产业规模持续扩容，据第三方数据估算，2023年白酒市场规模约380亿元，近5年来复合增速为8.73%。产品升级带动价格带迁移是增长的主要驱动力：一方面当地主流消费价格带在2011-2024年间，经历了80-120元、90-150元、100-300元三个升级过程；另一方面，最新数据显示目前省内300元以上产品销售规模占比超过25%。省工业和信息化厅也曾发布文件指出，2025年安徽白酒企业要实现营业收入500亿元，我们认为，基于安徽经济发展的向上势能，白酒市场具备成长空间。
    名酒底蕴深厚，龙头再踏征程。古井贡酒作为老八大名酒，历史底蕴深厚，2015年起开创了白酒冠名高铁的先河，2023年“古井贡”品牌价值位列中国白酒上市公司第五名、安徽白酒第一名。近年来，公司保持高质量的稳健增长，2023年营收突破200亿，2014-2023年营收及净利润CAGR分别为17.76%/25.84%。2022年股权激励落地后公司上下同欲，2023年提出“冲向300亿”的新目标。
    产品布局前瞻，引领消费升级。公司目前拥有古井贡/黄鹤楼/老明光三大品牌，其中古井贡作为核心品牌占比接近90%，黄鹤楼作为清香名酒拓展湖北等省外市场，明光系列差异化补位协助巩固省内市场。自2008年推出古井贡“年份原浆”系列产品以来，不断优化产品结构：2011-2016年间，献礼/古5/古8等产品分别覆盖了100-400价格带，抓住省内消费升级机遇，实现了市占率的快速增长；2018年正式推出古16升级版/古20，卡位400-800价格带，并开始独立培育“年份原浆”系列，确立了次高端市场战略。当前古井贡系列已成功建立了以古5为基、古8为核、古16/20为拳的产品组合，实现全价格带覆盖。
    省内本固根深，省外枝荣待发。截至2022年，公司省内外结构比为6：4，通过不断夯实省内市场建设，持续反哺省外市场的开拓。1）省内：2008年起，公司开始全面贯彻三通工程，不断推进渠道下沉，逐渐站稳省内龙头，据酒食汇数据，公司在除淮北市以外的省内地级市场均为份额第一。2）省外：公司通过复制省内模式打造样板市场后，继续利用并购等手段因地制宜建设省外市场。公司目前全国化覆盖率达到70%以上，形成了江苏、河南、山东三大十亿级市场，上海、浙江、河北、江西等亿级市场，并继续稳步向外辐射。
    费率持续优化，盈利提质可期。公司费用投放日益精细，2023年净利率同比+3.88个百分点至23.34%，其中销售/管理费用率分别同比-1.09/-0.23个百分点至26.84%/6.75%。我们认为，目前公司还处于全国化推进阶段，当下任务是提高市占率，未来有望通过持续优化产品结构与费用投放结构，不断提高费用投放的精准性和有效性，推动净利率水平稳步提升。
    投资建议
    我们认为，安徽经济发展势能向上，白酒市场规模与主流消费价格带均具成长空间，公司作为省内市占率第一的徽酒龙头，全国化亦初步取得成效，已形成数个十亿级市场，并继续稳步向外辐射。作为老八大名酒，公司提前布局次高端与高端价格带，消费者培育时间长，产品升级顺畅，未来产品结构有望继续优化。利润端，虽然公司销售费用率位居行业前列，但费用投放日益精细，预计净利率仍有较大向上空间。我们预计公司24-26年营收分别为240.38/278.36/314.24亿元，同比增速分别为18.69%/15.80%/12.89%；归母净利润分别为58.21/70.14/81.66亿元，同比增速分别为26.84%/20.49%/16.43%，对应PE17/14/12倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    白酒行业集中度提升、两极分化加剧，竞争日趋白热化；外部环境更趋复杂严峻和不确定。

毛利率大幅提升，新产品发布引领创新

宁德时代(300750)
    毛利率大幅提升，新产品发布引领创新
    2024Q3业绩符合预期：公司2024前三季度营业收入2590.5亿元，同比降低12.1%;实现归母净利润360.0亿元，同比增长15.6%;实现扣非归母净利润321.8亿元，同比增长19.3%。公司三季度实现归母净利润131.36亿元，同比增长26.0%，环比增长6.3%。毛利率提升至31.2%，主要系原材料成本下降，新产品装机带来技术溢价。净利率为15.0%，环比降低0.7pcts，主要系计提锂矿资产减值47.4亿元。
    电池出货量保持增长：据SNE Research发布的统计数据，宁德时代1-8月继续排名全球动力装车量榜首，份额达到64.9%。1-9月国内市场份额45.9%，同比增长3.1pct。公司电池Q3销量环比增长15%，出货量为125GWh，其中储能电池出货30GWh，同比增长60%，公司国内外需求保持强劲，预计25年出货量将继续保持20%以上增长。
    增混新产品重磅发布：10月24日公司发布新款增混电池“骁遥”，纯电续航400公里以上，并具备4C超充能力，实现充电10分钟，补能280公里。锂钠集成技术帮助电池实现零下40度放电。宁德时代骁遥电池已经成功落地多个车型品牌，包括理想、阿维塔、深蓝、启源、哪吒。预计到2025年，包括吉利、奇瑞、广汽、岚图等在内的近30款增混车型，都将配备宁德时代骁遥超级增混电池。
    海外市场稳步推进：宁德时代加速推进欧洲地区电池回收业务，匈牙利再制造中心预计2026年完成建设。宁德时代在海外已建成及筹备、在建的工厂总数已达8个，德国工厂产能爬坡顺利，目标年内实现盈亏平衡，匈牙利一期建设稳步推进，预计明年进行投产。

滴水OS生态持续完善，端侧智能布局有望长期受益

中科创达(300496)
    核心观点
    业务模式协同发展，商业模式向定制化产品化转型。公司是全球领先的全栈式智能操作系统及端侧智能产品和技术提供商，深耕智能操作系统领域16年。三大核心业务：智能软件、智能汽车以及智能物联网协同发展并驾齐驱，2023年，智能软件、智能汽车、智能物联网业务分别实现营收14.16/23.37/14.89亿元。公司设立了"IP+服务+解决方案"的三位一体的全栈式、立体化、模块化、标准化、定制化的软件产品和方案、以及依托软件为核心的软硬一体产品销售的商业模式。
    构建网状生态系统，深耕公司计算架构。公司始终坚持“技术为本，生态为王，坚定全球化”的核心战略。聚焦自身生态，强化软硬一体能力，形成了从硬件驱动、操作系统内核、中间件到上层应用全面的技术体系。深耕“芯片+操作系统+应用场景”计算架构，以芯片技术为核心，AI、大模型等高新技术助力操作系统不断迭代更新，应用场景随着芯片不断更新进步而拓展，形成行业芯片技术驱动公司操作系统的发展模式，具有强大技术壁垒和卡位优势。
    AI PC带动端侧智能，构建全新AI PC生态。AI PC加速发展，WinARM迎来重要变革机遇，作为高通Windows on Arm生态的核心软件服务商，公司深入合作参与套件的软硬件研发，发挥操作系统技术优势，为高通在垂直生态方面包括高通架构驱动、底层软件开发等方面提供支持。同时，广泛与主流PC厂商建立合作，帮助厂商大模型在端侧场景落地。
    AI技术驱动手机业务复苏，端侧大模型赋能整车操作系统。SoC厂商转向生成式AI芯片，AI手机性能提升，手机端侧大模型芯片对系统层优化提出新要求，公司凭借“芯片+全栈”操作系统优化优势，有望继续抢占市场份额。依托高通智能芯片，通过"OS+域控+生态"的全栈能力，融合"域控-中央计算架构"的产品不断推出，公司发布的滴水OS面向中央计算架构的新一代智能汽车产品，将座舱、智驾、舱驾融合等全部打通。
    软件驱动机器人产业，实现泛物联网产品长尾化。公司提供核心技术和生态合作广泛地赋能机器人产业发展，实现机器人不同场景中的智能。基于边缘计算盒子、IoT Harbor物联网管理平台和Model Farm AI开发平台打造端边云一体化的解决方案，这种端边云的协同工作模式，公司能够有效推动物联网业务的长尾化发展，满足多样化的业务需求，提升整体服务的灵活性与扩展性。
    投资建议：预计2024-2026年归母净利润4.70/6.68/11.17亿元，对应当前PE分别53/37/22倍。我们采用PE估值法，选取同行业可比公司德赛西威、光庭信息和虹软科技作为可比公司，2024年行业平均PE为83倍。考虑到公司短期利润承压。我们给予公司2024年75-80倍PE，预计合理估值76.4-81.7元，给予“优于大市”评级。
    风险提示：客户拓展进度和订单数量不及预期；新产品的研发及市场竞争的风险；大模型等技术落地不及预期风险。

公司首次覆盖报告：国内车载电源头部供应商，海外新拓客户放量在即

富特科技(301607)
    广汽、蔚来、小米车载电源主供，国内外新拓客户放量在即
    公司主营车载电源产品，深度绑定广汽、蔚来、小米。2022、2023年公司在国内车载电源第三方供货市场份额在15%左右，2024H1受广汽埃安销量下滑影响，份额降至9.6%。公司项目储备充裕，且海外布局领先，后续有望实现较高增长。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为18.63、24.43、30.90亿元，归母净利润分别为0.93、1.20、1.65亿元，EPS为0.84、1.08、1.49元/股，当前股价对应PE分别为46.1、35.8、26.0倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    国内基本盘：广汽、蔚来车载电源主供
    当前公司核心客户为广汽与蔚来，二者均通过集团层面战投与公司深度绑定。2021-2023年广汽与蔚来营收占比合计分别为50.3%、63.6%、76.4%。
    广汽：公司是广汽埃安系列主供，2022、2023H1在广汽集团的供应份额分别102%、98%。
    蔚来：2021年公司逐步实现对竞争对手的替代，2022年、2023H1公司在蔚来汽车的供应份额分别116%、107%。
    国内增量：小米独供，小鹏、比亚迪、长安、零跑、蔚来乐道等陆续放量
    2024Q1小米SU7量产（独供），小鹏（P7i、P5i）、比亚迪、长安、零跑、蔚来乐道（2024年9月上市）等项目将陆续放量。
    海外布局领先：2024Q3雷诺项目实现量产，Stellantis等定点在手
    公司积极开拓海外市场，取得雷诺汽车、Stellantis和某欧洲主流豪华品牌等项目定点。2024Q3公司对雷诺汽车的配套项目实现小批量量产。公司于2021年在法国设立全资子公司，2024H1开始筹建泰国生产基地，海外业务发展可期。
    风险提示：行业竞争加剧、产品价格下降、配套车型销量不及预期。

超声外科手术设备国内获批，产品布局持续丰富

三友医疗(688085)
    投资要点：
    事件：近日，公司发布公告，控股子公司水木天蓬收到国家药品监督管理局颁发的“超声外科手术设备”的《中华人民共和国医疗器械注册证》，注册有效期为2024年11月21日至2029年11月20日。
    产品功能丰富，进一步提升临床竞争力。本次获批产品兼具超声吸引、骨刀及清创功能于一体，适用于脊柱、神经外科的骨组织手术，以及神经外科、肝胆外科的软组织处理及清创，具有功能丰富、操作简便、适用范围广等特点。在当前DRG/DIP大范围推广背景下，一机多功能的集成，可以使产品有效地应用于多个科室，降低了医院重复投入与患者负担，同时简化了手术操作，提高了临床效率与安全性，显著增强了临床竞争力。
    公司产线不断拓宽，超声外科设备持续丰富。除传统的脊柱和创伤领域外，公司在超声骨刀等有源设备领域开展布局。控股子公司水木天蓬拥有超声骨刀和超声止血刀等核心技术，通过密切的医工合作，开发了一系列的切骨方式和与之配套的超声骨动力系统，首次实现由内向外的切骨方式，操作安全性高，能显著提升关节翻修手术效率。此次超声外科手术设备的国内获批，将与公司已获证的设备产品互相补充，使得产品的配置更加灵活，有利于公司产品在市场上的进一步推广。
    投资建议：公司坚持以疗法创新为基础，不断加大研发投入，积极开拓国内外市场，销售区域不断扩张，渠道深入下沉。依托控股子公司Implanet及水木天蓬，公司创建新的国际产品品牌，直面国际主流市场和终端客户，国际竞争力进一步增强。由于公司拟发行股份募集配套资金进行资产购买方案处于上交所审核中，我们暂不考虑公司增发方案，预计公司2024—2026年营收分别为5.03、6.43、8.21亿元，归母净利润分别为0.50、1.15、1.59亿元，对应EPS分别为0.20、0.46、0.64元，当前股价对应PE分别为102.57、44.64、32.40倍，维持公司“增持”评级。
    风险提示：获批新品销售推广不及预期，行业竞争加剧，集采降价风险，地缘贸易摩擦等风险。

土地资源丰富，主业稳健增长

北大荒(600598)
    投资要点
    业绩总结：公司发布2024年三季度报告。前三季度，营收约43.58亿元，同比增加9.5%；归属于上市公司股东的净利润约13.47亿元，同比增加4.13%。2024Q3实现营收12.60亿元，同比+20.16%，归母净利润为3.6亿元，同比+9.09%。
    点评：土地业务稳健增长。公司收入、利润增长主要因经营机制改革、竞价发包机制的实施，土地承包业务收入同比增加所致。近年来，土地租金随粮食价格上涨而持续上升，公司土地资源丰富，主业业务受益稳健增长。
    公司是我国目前规模大种植业上市公司，土地资源丰富。公司拥有16家农业分公司，主要生产水稻、玉米、大豆等农产品。公司所属区域内土地资源丰富，地处世界三大黑土带之一的三江平原，地势平坦、土壤肥沃，生态环境良好，具有生产绿色、有机农产品得天独厚的地理优势，据此区位优势所生产的农产品具有较好的优质性和均质性，在生产成本和农产品品质等方面具有较强的市场竞争力。2024年，公司计划生产水稻、玉米、大豆等优质农作物120亿斤左右。公司在发展绿色、有机产品继续挖掘潜力和拓展空间。土地总面积1296万亩，耕地面积1158万亩。
    土地租金随粮价逐年增长，带动土地主营业务增长。土地租金随粮价逐年增长。我国农村地租水平逐年攀升，2020年以来，玉米大豆等农产品价格的上涨，使得农民种植的收益增加，农民和业企业愿意支付更高的地租来获取土地。2019~2022年全国三大主粮土地租金由29.74、63.14、35.57元/亩涨至59.91、130.03、45.21元/亩。
    农业科技服务体系提供了有力的技术支撑。经过多年生产经营实践，公司已有完备的农业生产管理模式，掌握了先进的作物栽培技术、良种繁育技术、施肥施药技术、病虫草害防治技术、农机应用技术及农业经营管理技术，拥有农机农艺各项技术相配套、良种良法相结合的农业先进生产技术模式；同时，加大力度开展了节本增效、高产增效、提质增效的一系列栽培新技术的推广应用和技术储备研发，形成了一整套抵御旱涝病虫害的有效措施，为高效开展农业生产工作提供了有力的技术支撑。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.62元、0.67元、0.72元，对应动态PE分别为25/23/121倍。给予公司2025年28倍PE，对应目标价18.76元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：农产品涨价或不及预期、疫情影响农民耕种热情或不及预期、天气情况或不及预期。

公司首次覆盖报告：土方机械王者归来，双重曲线助力腾飞

山推股份(000680)
    国内土方机械龙头，双重曲线助力腾飞，首次覆盖给予“买入”评级
    公司是国内土方机械龙头，主营业务涵盖土方机械（推土机、挖掘机等）及相关配件业务等。2023年公司全球推土机份额仅10%、挖掘机份额不足1%，市场潜力大。公司背靠山东重工“黄金内核”，海外拓展加速。2024H1公司营收/归母净利润分别65.2/4.1亿元，同比高增34%/38%。公司大型推土机、挖掘机业务均处于“从1到10”放量期，我们预计2024-2026年归母净利润为9.5/12.4/15.0亿元，对应PE分别为16.5/12.6/10.4倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    推土机：大马力产品出口高速增长，主机厂迎量利齐升
    全球主流金属矿资本开支高景气，催生大马力推土机需求。2023年我国大马力推土机（P＞235.36kw）出口954台，同比增长73%。公司在国内、全球推土机市场份额分别为65%、19%，尤其在大马力推土机竞争力领先，受益大马力推土机出口高增。2023年公司大马力推土机毛利率46.9%，高于中小马力推土机29.1%。随着公司大马力推土机全球份额提升，推土机板块迎量利齐升。
    挖掘机：得挖机者得天下，第二曲线有望再造山推
    公司通过减资退出小松，解除竞业限制，重启挖掘机业务，通过采购山重建机挖掘机进行商业贸易合作。公司通过市场化采购山重建机挖掘机进行海外销售，挖掘机业务快速增长，2022年山重建机挖掘机全球份额仅1%，相对公司体量而言，挖掘机市场潜力大、增长空间广阔。
    持续整合优质资源，激活企业发展动能
    公司多次进行股权结构调整，通过整合资源，优化业务结构及管理效率。从产品结构看，挖掘机及大马力推土机属于高毛利产品，随着公司产品结构优化，盈利能力具备提升空间。横向来看，公司毛利率在行业中相对较低，存在较大提升空间。公司持续进行管理优化，叠加产品结构优化，盈利能力有望持续提升。
    风险提示：行业周期大幅波动、海外市场拓展不及预期、大马力产品销售不及预期、国际贸易摩擦与汇率波动、行业竞争加剧。

助力算力芯片，FCGBA封装基板持续投入

兴森科技(002436)
    投资要点
    配套算力芯片， FCBGA 封装基板持续投入。 FCBGA 封装基板项目是公司战略性投资项目，主要配套国内 CPU、 GPU、 FPGA、 ASIC等高端芯片的国产化诉求。目前处于市场拓展和小批量生产阶段，但订单规模较小、尚不具备规模效应，导致整体仍处于亏损状态。该项目已完成验厂客户数达到两位数，并已有海外客户完成验厂，样品持续交付认证中，样品应用领域涵盖服务器、 AI 芯片、智能驾驶、交换机芯片、网卡、通信产品、电视芯片等。公司 FCBGA 封装基板项目现已进入小批量量产阶段，但目前产能利用率较低，未来放量节奏主要取决于两点，其一是行业整体复苏进展，其二是现有客户量产订单的导入进展。从公司自身而言，在产能、良率方面已做好充分的准备，也已完成从打样到小批量量产的突破。低层板已进入小批量量产阶段，高层板产品封测和可靠性验证在持续推进中，目前已反馈的产品封测结果均为未发现基板异常，并已获得高层板小批量订单，待样品可靠性验证通过后，将开始投料生产，预计时间为 2024 年第 4 季度。
    CSP 封装基板静待复苏。 子公司广州兴科聚焦 CSP 封装基板业务，主要面向存储芯片、射频芯片、传感器芯片等领域。因全球经济景气度下降，半导体行业复苏缓慢，导致 CSP 封装基板行业景气度较低。目前公司 CSP 封装基板平均单价基本保持稳定，未来也不会以降价作为主要竞争手段。虽然当前行业整体景气度不高，但经过较长时间和较充分的去库存，行业最坏的时候已经过去，未来有望随着整体经济的企稳而逐步回暖。从销售端看，公司 CSP 封装基板 9 月份单月订单量已创新高，产能利用率将进一步提升，预计2025 年能成为公司的利润增长点。只要公司能保证稳定的交付和质量表现，有望继续提升大客户订单份额。公司将继续坚守存储赛道，大力拓展射频、多层板等高单价产品，不断优化产品结构，提升高附加值产品比例，提升盈利能力；同时，公司将不断提升自身工艺水平和交付能力，加大市场开拓力度，争取导入更多的客户和产品订单。
    AI 服务器，光模块助力高端 PCB 迅猛发展。 北京兴斐聚焦于高密度 PCB 领域，产品类别包括 HDI 板、类载板、 FCCSP 基板和采用 BT 材质的 FCBGA 基板，产品应用领域包括高端手机主板和副板、光模块等。北京兴斐年中已启动产线升级改造项目，更换处理能力及效率更高的关键设备，旨在增加面向 AI 服务器领域如加速卡、高端光模块等产品的产能，把握 AI 时代的行业机会。光模块目前景气度较高，客户更关注产品质量及交付稳定性，产品单 6 价较高，盈利能力较强，北京兴斐已逐步完成国内相关客户的验厂及打样工作，预计 2025 年逐步上量，未来几年，光模块业务会是北京兴斐重要的增量所在。
    投资建议
    我们预计公司 2024/2025/2026 年分别实现收入 60/70/80 亿元， 实现归母净利润分别为 0.2/2/4 亿元，当前股价对应 2024-2026 年 PE 分别为 1024 倍、 100 倍、 50 倍， 首次覆盖，给予“买入” 评级。
    风险提示
    宏观经济波动带来的风险及应对措施， PCB 市场竞争风险及应对措施， 应收账款风险， 原材料价格波动风险及应对措施， 新增产能消化风险。

服务于中高端客户，聚焦先进封装

甬矽电子(688362)
    投资要点
    AI助力SOC客户持续成长。在客户端，公司已成为国内众多SoC类客户的第一供应商，伴随客户一同成长，另外公司在台系客户方面不断推进，持续贡献营收。公司坚持服务于中高端客户，聚焦先进封装领域，坚持做有门槛的客户及有门槛的产品。公司目前已经形成以细分领域龙头设计公司为核心的客户群，公司现有以及潜在客户可以分成三类：现有的以大陆地区高成长SoC类设计公司为代表的核心客户群，公司作为这些客户的核心供应商，通过不断承接其新产品和提升市场份额，伴随其一同成长；海外特别是中国台湾地区的头部客户；除此之外，其他海外客户如欧美客户和国内HPC、汽车电子领域的客户群的增长。综合来看，公司作为一家处于成长期的封测企业，将通过持续的研发投入，不断提升自身核心竞争力和客户服务能力。
    盈利能力逐步释放。公司处于高速成长阶段，近两年整体投资规模较大，短期内确实对利润产生一定影响。从财务角度看，随着公司营收规模的增长，规模效应显现，公司毛利率会逐步上升，费用率会下降。公司目前管理费用率和财务费用率较高，主要是因为二期项目人才招募多、贷款规模大，随着经营规模的扩大和融资渠道多元化，后续费用率会持续下降。得益于良好的客户结构和产品结构，公司目前整体毛利率仍然位于行业前列，相信随着产能爬坡和规模效应的逐渐体现，未来利润端也会逐渐体现。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入34/40/50亿元，实现归母净利润分别为0.8/2/3亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为149倍、60倍、39倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    业绩下滑或亏损的风险，产品未能及时升级迭代及研发失败的风险，原材料价格波动的风险，存货跌价风险，毛利率波动风险，市场竞争风险，行业波动及需求变化风险，全球经济波动的风险，产业政策变化风险。

业绩持续增长订单充沛 中标直流缆前景可期

东方电缆(603606)
    投资要点：
    公司发布2024年三季报。前三季度实现营业收入66.99亿元，同比增长25.22%，实现归母净利润9.32亿元，同比增长13.41%，扣非归母净利润7.93亿元，同比下滑0.96%。第三季度实现营业收入26.31亿元，同比增长58.34%，实现归母净利润2.88亿元，同比增长40.28%，实现扣非归母净利润2.45亿元，同比增长25.53%。
    陆缆表现亮眼，在手订单充沛。1—9月公司实现陆缆收入36.88亿元，同比大幅增长35%，毛利率也显著回升，上半年陆缆系统毛利率达到9.94%，同比去年增加1.18pct。今年1—9月海缆及海洋工程实现收入30.01亿元，同比增长14.9%，海风业务有所回暖。截止10月18日，公司在手订单达92.36亿元，其中海缆29.49亿元，海洋工程13.97亿元，陆缆48.90亿元，充沛的在手订单有效支撑后续业绩。截止24Q3公司合同负债规模达到8.59亿元，继续维持高位。
    陆缆增速提高小幅影响毛利率表现，费用率水平略有下降。前三季度整体毛利率22.17%（同比-4.06pct），下滑与陆缆增速较快有关，费用率水平稳中有降，前三季度管理、研发、财务费用率均有小幅下滑，整体费用率同比下滑0.43pct。公司今年归母净利润增速较高也与作为先进制造业企业享受增值税加计抵减政策有关。
    海上风电项目推进加速，公司在多个项目上有所斩获。经过2021年抢装潮后海风迎来低谷期，公司过去两年业绩均不及2021年。但今年以来海上风电进展加速，广东帆石、青洲五七、湛江徐闻等多个项目近期都启动了招标。公司近期先后中标青洲五七±500kV直流海缆（15.14亿元）、帆石一500kV海缆（17.08亿元）、嵊泗220kV海缆（5.48亿元）、连江66kV海缆（2.16亿元）等项目，其中青洲五七也是我国首个±500kV海上柔直项目，显示出公司头部企业的技术实力。我们预计随着海风压制性因素逐渐解除、远海风电陆续开发，行业空间有望进一步打开、有望充分获益。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.7/17.6/21.9亿元，同比增速分别为26.6%/39.2%/24.2%，当前股价对应的PE分别为31/22/18倍。鉴于当前海风市场触底反弹且向远海开发，海缆受离岸距离增加价值量有望进一步提升，公司作为海缆龙头公司之一有望充分获益，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：海上风电项目进展不及预期，上游成本增加，行业竞争加剧

VD3龙头有望受益于VD3涨价，募投项目新增VA/VE/VB6产能

花园生物(300401)
    公司主营业务包括维生素D3上下游系列产品，以及心血管、神经系统等慢性疾病领域制剂产品的研发、生产和销售。1）维生素板块主要产品有羊毛脂胆固醇、维生素D3、25-羟基维生素D3等。纯度95%以上的羊毛脂胆固醇（NF级胆固醇）是生产维生素D3的主要原材料。维生素D3广泛应用于饲料添加剂、食品添加剂、营养保健品和医药等领域，且应用范围和市场需求日趋扩大。25-羟基维生素D3是维生素D3的活性代谢物，具有更高的生物学活性，并且不需要经过肝脏的代谢，25-羟基维生素D3具有替代普通维生素D3的趋势。2）医药制造板块主要产品缬沙坦氨氯地平片（I）、多索茶碱注射液、左氧氟沙星片、硫辛酸注射液以及草酸艾司西酞普兰片、奥美拉唑碳酸氢钠胶囊、多巴丝肼片等。主要属于慢性病领域治疗药物，涵盖心血管类、抗菌消炎类、消化系统类、神经系统类等多个用药领域。3）2024年前三季度公司实现营业收入9.38亿元，同比增长4.43%；实现归母净利润2.41亿元，同比增长62.13%；实现归母扣非净利润2.03亿元，同比增长52.55%。
    药品是公司营业收入的主要来源。1）2023年公司维生素D3及D3类似物实现销售额3.67亿元，占公司营业收入的33.52%，同比减少4.89%。公司以羊毛粗脂为原材料，自产NF级胆固醇，用于维生素D3生产，公司维生素D3生产成本大幅低于行业内其他企业。2）2023年公司羊毛脂及其衍生品实现销售额1.41亿元，占公司营业收入的12.85%，同比减少32.65%。3）2023年公司药品实现销售额5.72亿元，占公司营业收入的52.27%，同比减少28.61%。近几年花园药业有9个产品取得药品注册证书（视同通过一致性评价）或补充申请批准通知书，其中6个产品中选国家或地方集采。
    公司债券募集资金用于多个维生素项目，推动“一纵一横”发展战略。1）募集资金在扣除发行费用后计划用于骨化醇类原料药项目、骨化醇类制剂项目、年产6000吨维生素A粉和20000吨维生素E粉项目、年产5000吨维生素B6项目、年产200吨生物素项目、高端仿制药品研发项目。2）2024年新增募投项目“年产10000吨L-丙氨酸（发酵法）及生物制造中试基地项目”。L-丙氨酸是生产VB6的主要原料，将进一步向上游延伸公司VB6产业链，形成成本优势。同时，L-丙氨酸广泛应用于饲料添加剂、医药、营养保健食品及日化等领域，具有较大的市场空间。3）公司积极推进可转债募投项目建设，年产5000吨维生素B6项目和年产200吨生物素项目争取年底前陆续建成投产，骨化醇类原料药和制剂项目进入实施阶段。
    公司VD3全球市场份额约30%，2024年下半年VD3市场价格达到高位，公司有望受益。1）维生素D3主要用于饲料，而较少用于食品和医药领域。全球范围内对维生素D3的理论需求约为14793吨，其中我国对维生素D3的理论需求约为2928吨。2）公司已基本形成维生素D3全产业链布局，公司维生素D3在全球市场份额约为30%，NF级羊毛脂胆固醇在全球市场份额约为70%。3）根据百川盈孚，2024年5月-7月，维生素D3市场价格持续上涨，并保持在较高位。11月28日市场价格为230元/kg，相比年初涨幅达到342.1%。经销商市场行情震荡整理，目前主流成交价在220-240元/公斤，部分高价贴近250元/公斤，但高价新单成交稀少。公司行业市占率高，我们认为，VD3下半年价格上涨有望提升公司盈利能力。
    风险提示：宏观经济环境变化及地缘政治的风险；产品价格波动的风险；下游市场需求不及预期的风险。

新能源领域扩大低碳脂肪胺需求，电子化学品项目工艺打通

建业股份(603948)
    公司主营业务为低碳脂肪胺、电子化学品、乙酸酯、增塑剂等精细化工产品的生产、研发和销售以及危险废物处置。精细化工产品种类多、附加值高、用途广，应用范围不断向纵深扩张，服务于国民经济的诸多行业和高新技术产业的各个领域。国内外对于化工产品的需求有望恢复增长。国产替代和新能源需求增长下，精细化工以及高端材料为代表的化工新材料是产业未来发展主要方向。
    低碳脂肪胺是重要合成原料，新能源领域需求扩大产品需求。低碳脂肪胺是众多化工产品的重要合成原料，广泛应用于农药、医药、新能源材料、涂料、染料、催化剂、固化剂、化妆品、食品添加剂、化肥缓释剂、保鲜剂等下游行业。其中，农药、医药作为其主要下游市场，近年来需求稳定，同时新能源领域需求的增长，在一定程度上扩大了对低碳脂肪胺的需求。2024年上半年，公司主要产品因下游需求乏力，价格下行，同质化竞争日趋激烈。低碳脂肪胺销售56622.05吨，同比下降5.40%。
    公司电子化学品板块主要产品包括电子级氨水、电子级异丙醇以及超纯氨，主要涉及湿化学品、电子特气两个细分赛道。超纯氨属于特种气体中电子气体一类，广泛应用于LED、太阳能、集成电路等方面；电子级氨水在半导体行业中主要利用其弱碱性去除硅晶圆表面附着的颗粒和有机物，在光伏行业中主要去除太阳能电池片表面的小颗粒，对于硅、钴金属离子常用其与双氧水的混合液进行蚀刻；电子级异丙醇主要用于晶圆及芯片产业、TFT-LCD产业、光伏产业、LED产业等湿法工艺制程清洗后表面水分的去除。近年来随着半导体、液晶面板和太阳能电池的快速发展，超净高纯湿电子化学品的需求量也与日俱增。
    2024年上半年，重点项目试生产工作积极推进。募集资金投资项目“年产17000吨电子化学品项目”——年产8000吨超纯氨项目、年产6000吨电子级氨水项目、年产3000吨电子级异丙醇项目进入试生产阶段，工艺打通，设备运行正常，产品质量达到设计标准；特种胺扩建项目一期工程完成安装，于6月初开始试生产。
    风险提示：市场新增产能的风险；下游市场需求不及预期的风险；在建项目投产进度不及预期的风险；原材料成本大幅增加的风险。

定增获交易所审批通过，集团公司受让江苏德龙债权关联交易稳步推进

厦门象屿(600057)
    投资要点
    事件：2024年11月29日，公司公告：①定增事项获上交所批准，此后尚需证监会同意注册后方可实施。②象屿集团受让上市公司体内的江苏德龙债权事项收到评估报告，公司拟以该债权7月31日的账面余额作为债权的转让价格。
    定增有利于公司补充流动资金&优化资本结构，利好未来进一步展业：
    厦门象屿拟向招商局、山东港口集团、象屿集团定增募资32.2亿元，对价为5.61元/股。
    定增所获资金将用于补偿经营所需资金及偿还债务，有望加速成长。定增也将引入招商局、山东港口集团作为公司战略股东，未来有望实现业务协同。
    江苏德龙债权关联交易不断推进，预计德龙重整将不会对公司未来业绩产生负面影响：
    江苏德龙此前已申请破产重整，象屿集团公司计划以关联交易形式，整体受让上市公司体内的德龙及其子公司的债券，在集团公司体内进行统筹重整。
    根据公司公告，由于该等债权对应的担保物截至2024年7月31日市场总价值大于债权账面价值，故以账面值（89.7亿元）作为债权评估值。公司也拟以89.7亿元作为转让价格。因此关联交易落地后，将不会产生资产处置损益，也不会对上市公司未来的业绩产生显著负面一个内向。
    本交易未来仍需报股东大会核准。若通过，集团公司将在协议生效日30日内支付30%，生效一年30日内支付40%，生效二年30日内支付30%转让款。转让资金的回笼有望优化上市公司资产结构，补充经营资金。
    盈利预测与投资评级：公司估值低、分红率股息率高、业绩有望随制造业需求触底修复，长期受益于行业集中度提升。我们维持公司2024-26年归母净利润预测为13.6/15.0/16.2亿元，同比增速为-14%/+11%/+8%，11月29日收盘价对应P/E估值为10/9/8倍。考虑公司估值较低，以及定增、关联交易等事项顺利推进，维持“买入”评级。
    风险提示：大宗品价格波动，下游需求不佳，坏账风险、德龙事件处理进度等

大力开拓国内外市场，双轮驱动促增长

法拉电子(600563)
    投资要点
    高端产品占比逐步扩大。薄膜电容器广泛应用于家电、通讯、电网、轨道交通、工业控制、照明和新能源（光伏、储能、风电、新能源汽车）等多个行业，是基础电子元件。未来我国薄膜电容器行业的市场竞争将从产品生产线的扩张转向技术服务的强化和品牌的提升。超薄化、耐高温、高能量密度、安全可靠性将成为主要发展趋势，简单、大批量生产将向小批量、定制化方向发展，高端产品占全部产品的比重将逐年增大。公司大部分收入来自新能源领域（如新能源汽车、光伏、储能、风电等），有力支持了全球新能源领域的发展。
    原材料自主研发，下游应用领域全覆盖。公司产品品类齐全，覆盖全系列PCB用薄膜电容器、交流薄膜电容器和电力电子薄膜电容器，满足工业控制、光伏、储能、风电、新能源汽车、轨道交通、智能电网、家电、照明等各行业需求。公司实现了薄膜电容器用金属化薄膜材料的自主研发生产，通过合作开发和内部持续创新建立了法拉独有的设备和材料供应链体系，能紧跟市场需求，实现产品迭代升级以及产品原创性开发。
    海外工厂加速布局。本次在匈牙利设立全资子公司，是公司基于海外发展战略的重要布局，有利于促进公司与海外市场的交流和合作，提升公司综合实力，增强公司核心竞争力。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润11.0/14.0/16.0亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    产能扩张不及预期；行业竞争格局加剧风险；原材料价格波动；下游需求不及预期；汇率波动风险。

AI PC助力持续增长

春秋电子(603890)
    投资要点
    PC业务持续高速增长。AIPC相关整机及芯片产品大规模亮相，2024年有可能成为“AIPC元年”，AIPC有望加速渗透PC市场。公司与联想、三星电子、惠普、戴尔、LG等世界领先的笔记本电脑品牌商，与纬创、广达、华勤等行业内具备充足产能的代工厂均建立了长期稳定的合作关系。其中，公司笔记本电脑精密结构件的主要客户包括联想、三星电子、惠普、戴尔、华为、LG等行业内知名优质客户，并成为联想、三星电子等客户的主要供应商。公司与联想、三星、惠普、戴尔、华为等主要笔记本品牌客户紧密合作，通过参与其新产品的研发过程，持续加强与下游客户的合作关系。
    电动汽车镁合金开启第二增长曲线。镁合金有良好的耐蚀性、铸造性、机械强度，是最轻的实用合金，具有良好的车削性以及甚高的强度-密度比（比强度）和刚性，高散热性，杰出的铸造性能、最佳的吸震性和极佳的加工性，使其成为目前新能源汽车轻量化的最佳选择。公司在镁合金材料应用方面具有多年的制造经验和技术优势，通过半固态射出成型技术，在新能源汽车的轻量化发展趋势中，通过车载屏幕快速切入到新能源汽车的零部件供应链中，可为新能源汽车中控系统、转向系统、电控系统等方面提供应用支持。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润1.5/2.5/3.5亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争格局加剧风险；原材料价格波动；下游需求不及预期；产品研发不及预期。

持续扩张

汇成股份(688403)
    投资要点
    显示驱动封装加速国产替代。目前全球显示驱动芯片封装测试的产能主要集中在中国台湾、大陆以及韩国，在显示驱动芯片封测领域公司技术水平处于全球第一梯队。公司已经掌握该领域核心的凸块制造技术（Bumping）和倒装（FlipChip）封装技术。公司目前在显示驱动芯片领域中应用的金凸块制造工艺可在单颗长约30mm、宽约1mm芯片上生成4,000余金凸块，在12寸晶圆上生成900万余金凸块，可实现金凸块宽度与间距最小至6μm，并且把整体高度在15μm以下的数百万金凸块高度差控制在2.5μm以内。
    车载产品后续起量。目前公司产品主要应用于消费电子领域，包括智能手机、高清电视、笔记本电脑、平板电脑、显示器、智能穿戴、电子价签、工控、智能家电等。公司正在向车规领域扩展，未来应用领域将覆盖车载显示领域。公司车载显示产品目前还处于体系认证和小批量产阶段，预计在取得IATF16949质量管理体系认证后将会进一步放量。公司下游客户为芯片设计公司，在车载显示领域公司与车载显示驱动芯片设计公司合作，设计公司与面板企业合作。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入14.5/17.5/20亿元，实现归母净利润分别为1.5/2/2.5亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为52倍、39倍、32倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；产业转移进度不及预期；研发进展不及预期；客户拓展不及预期；市场竞争加剧。

消费电子+卫星通讯+智能汽车，多业务发展阶段的跨越

信维通信(300136)
    投资要点
    AI赋能消费电子迭代创新。AI技术的跨越式发展正在重塑智能
    终端设备面貌，使得智能终端设备不仅在性能上得到显著提升，其交互方式从触控到语音、手势等自然方式的转变，也为用户提供了更直观、便捷的使用体验，推动社会快速进入智能化时代。随着AI技术的进步以及智能终端使用体验的提升，对硬件配置的要求也随之提高。AI算法复杂性的增加，除了需要配备更高性能的处理器和更大的数据存储空间外，对终端设备数据信号的连接性、电池续航以及摄像头、音频硬件等均有新的需求。公司在射频信号传输、高精密连接器、高精密结构件等产品上已有长期、深入的研究和储备，相关产品已获得客户认可，各项业务通过持续深入的研究与全球各大客户保持长期紧密的合作。
    新兴业务积极拓展。公司积极开拓新的业务领域，加大在智能汽车业务上的客户及产品拓展，取得部分国内外主机厂及Tier1的供应资质；智能汽车业务是公司的重要战略布局，公司将持续保持在该领域业务、产品上的投入，进一步挖掘相关业务的合作机会。在被动元件业务方面，公司持续完善深圳-日本-韩国-常州-益阳多地国际化研发体系及高端人才梯队建设，瞄准被动元件高端定位，成功开发多品类、多型号的高端电阻及MLCC产品，其中高端MLCC产品的电气性能、可靠性等指标达到日韩同行同类型MLCC产品的技术水平。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润6.8/8.5/10.0亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争格局加剧风险；原材料价格波动；下游需求不及预期；产品研发不及预期；汇率波动风险。

公司信息更新报告：三个产品首次纳入医保，有望贡献业绩新增量

人福医药(600079)
    三个产品首次纳入医保，有望贡献业绩新增量，维持“买入”评级
    2024年11月宜昌人福注射用磷丙泊酚二钠、盐酸氢吗啡酮缓释片、氯巴占片三个产品首次纳入医保目录，此次三款产品纳入医保将持续增加药品的市场可及性和销售潜力，公司盈利增长点进一步多样化。通过持续的创新和高质量的生产，公司有望继续扩大其市场份额，增强其在医药行业的竞争地位。我们看好公司在麻醉领域的市场优势，维持2024-2026年归母净利润预测，预计分别为24.60、30.46、36.27亿元，EPS分别为1.51、1.87、2.22元/股，当前股价对应PE分别为12.9、10.4、8.7倍，维持“买入”评级。
    麻醉产品核心竞争力较强，进入医保后有望持续放量
    注射用磷丙泊酚二钠适应症为成人麻醉诱导，为1类新药，是全球唯一水溶性丙泊酚前体药物，对高脂血症患者具有优势。据PDB数据，2023年产品销售110.6万元（同比+127.4%，以下均为同比口径），2024H1销售84.7万元。盐酸氢吗啡酮缓释片用于治疗成人重度疼痛，是国内唯一具有防滥用功能的24小时长效口服阿片类药物，可优先用于中重度肝功能不全患者。氯巴占片可降低癫痫发作频率，防跌倒发作。产品为全国首仿，当前仅太阳升生物处于申请上市阶段。据PDB数据，产品2023年销售531.3万元（+1122.9%），2024H1销售405.5万元。
    归核聚焦稳步推进，叠加麻药纳入医保放量，麻醉龙头有望迎来估值修复2024Q1-3公司营收191.43亿元（+5.70%）。公司积极推进“归核聚焦”工作，2024Q1-3宜昌人福实现营业收入67.7亿元（+13%），归母净利润17.4亿元（+20%）。子公司宜昌人福核心麻醉品种增长较快，产品预计随手术量增长而自然增长；同时公司正扩展麻醉药在ICU领域的应用；此外公司关注手术室外的无痛诊疗需求，逐步拓宽麻醉应用领域，届时公司麻醉业务预计保持乐观增长。此次公司产品纳入医保再次增加公司盈利增长点，麻醉产品有望快速放量，随着股东重整稳步推进，麻醉龙头有望迎来估值修复。
    风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

跨越周期，创新驱动铸就全球综合性矿业巨头

紫金矿业(601899)
    全球化布局的大型综合性矿业巨头，争创世界超一流
    1993年，公司起步于紫金山金矿，经过30年三个阶段的跨越式发展，公司已由县属小企业蜕变成世界500强、全球知名的大型跨国矿业集团。第三个十年进行全球化开拓，公司实现资源及产能大幅增加，目前在国内17个省（区）和海外15个国家拥有重要矿业投资项目，已经成为中国铜、金、锌资源储量最大、产量最多、综合效益最好的金属矿业企业。24年5月16日的董事会上，公司已进一步细化公司未来五年主要矿产品产量规划指标，并提出力争将2030年主要经济指标提前2年（至2028年）实现，向超一流国际矿业集团的发展目标持续迈进。
    铜金双主业，全球多金属资源全面布局
    资源为王，深耕矿业30余年，公司已拥有铜、金、锂、钼等世界级多元矿业资产组合。截至24H1，公司拥有权益资源量：铜8075万吨、金3051万吨、铅（锌）1045万吨、碳酸锂当量（LCE）1347万吨、银1.81万吨、钼341万吨。主力矿种铜、金资源量及产能位居中国领先、全球前十，据公司最新五年规划，到2028年矿产铜产量将达到150-160万吨，金产量将达到100-110吨，我们取中值测算得公司23-28年矿产铜/金产量复合增速分别为8.9%/9.1%，铜金主业将持续进阶。潜力矿种方面，依托公司自主技术和工程能力优势，未来五年有望跻身全球最重要的锂、钼、银生产商行列。
    核心竞争力：科技创新注入强劲动力，逆周期并购+自主找矿塑造资源优势“科技创造紫金”是公司成立30余年发展历程的真实写照，公司走出一条中国矿业创新发展之路。在最初的紫金山低品位金铜矿的勘查和开发中，公司创立了“矿石流五环归一”矿业工程管理模式，此后成为公司参与全球矿业竞争的“利器”。持续的科技创新和技术输出能力，成就公司低成本竞争优势和“紫金速度”，2023年公司铜C1成本和黄金AISC成本均位于全球前20%分位。此外，公司逆周期并购&资源判断力卓越，抓住历史机遇，坚持自主找矿勘探与资源并购并举，面向全球低成本、高效益培厚资源优势。未来，我们认为科技将持续赋能公司发展，在风险事件频发与货币信用泛滥并行的时代中，既有资源优势也将持续彰显。
    铜金步入上行周期，公司有望迎戴维斯双击
    作为典型的铜金双主业公司，公司股价表现及盈利和铜金价格高度相关。展望后市，我们认为在前期资本开支不足和资源贫化的条件下，铜精矿供应端硬约束已塑造，叠加新一轮降息周期开启，中长期铜价中枢有望稳步上行，同时特朗普新任期二次通胀逻辑或将在未来四年持续演绎，新旧范式共同支撑金价走牛。铜金步入上行周期，或将对公司盈利和股价形成有效支撑，叠加发展目标明确及α能力突出，公司有望迎戴维斯双击。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司24-26年实现归母净利润328.8/370.5/413.7亿元，对应11月29日收盘价PE分别为12.7/11.3/10.1x，参考可比公司，给予25年PE14x，对应目标股价19.5元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：主要产品价格波动风险；地缘政治及政策风险；汇率风险；安全环保及自然灾害风险；测算具有主观性。

SC585XS发布，为高端手机CIS市场提供根据性价比的解决方案

思特威(688213)
    思特威发布 SC585XS 新产品，相较于 SC580XS 提供了更具性价比的解决方案， 并有望进一步推动手机 CIS 国产化的进展。维持买入评级。
    支撑评级的要点
    思特威推出更具有市场竞争力的高端手机 CIS 产品 SC585XS。 2024 年 11 月 28日思特威官微宣布推出全新手机应用高端图像传感器产品 SC585XS。 SC585XS 具体参数包括：分辨率达到 5000 万像素，像素尺寸达到 1.22μm，光学尺寸达到 1/1.28英寸， 工艺采用 28n+nm Stacked BSI 技术。 SC585XS 和思特威 2024 年初发布的SC580XS 在分辨率、像素尺寸、光学尺寸参数基本一致，但是工艺从 22nm 调整为 28nm。我们预计 SC585XS 在保持 SC580XS 性能的同时， 会实现比 SC580XS更低的成本，从而在市场上更具有价格竞争力。
    SC585XS 拥有优异性能，并实现了供应链的国产化。 根据思特威官微信息，SC585XS 搭载思特威 SFCPixel-2、 PixGain HDR及 AllPix ADAF等先进技术，拥有高动态范围、低噪声、快速对焦、超低功耗等多项优势性能，能够为旗舰机主摄带来色彩真实生动、成像细腻清晰的卓越影像体验。作为高端旗舰手机应用 CIS， SC585XS 实现了从设计、制造到量产的全流程国产化，兼具高性能与成本优势，为高端智能手机 CIS 本土化供应提供了更多选择，将有效提升思特威供应链的韧性。
    国产 CIS 厂商向全球龙头发起挑战。 根据半导体行业观察数据，高性能 CIS市场长期以来由索尼、三星供应，尤其是 5000 万像素的主摄 CIS。目前索尼的 5000 万像素 CIS 有 10 多款，像素尺寸介于 1.0~1.6μm。三星主要瞄准高分辨率、小像素点的产品，目前三星 1 亿像素 CIS 有 8 款， 5000 万像素 CIS有 3 款。国产 CIS 厂商也在积极布局 5000 万像素高端市场。 我们预计思特威SC585XS 的发布将为国产手机品牌提供更多高端 CIS 解决方案的选择，并进一步推动手机 CIS 国产化的进展。
    估值
    预计思特威 2024/2025/2026 年 EPS 分别为 0.96/2.13/3.30 元。截至 2024 年 11月 29 日收盘，思特威总市值约 285 亿元，对应 2024/2025/2026 年 PE 分别为74.4/33.5/21.6 倍。维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    智能手机需求不及预期。高阶手机 CIS 迭代进度不及预期。汽车价格战传导至 CIS 环节。安防复苏进度不及预期。 市场竞争格局恶化。

显示驱动多产品开始放量

新相微(688593)
    投资要点
    深耕显示驱动芯片，产品不断升级迭代。随着京东方、华星光电、深天马等为代表的中国大陆面板厂商自身话语权增强，其供应链资源也逐步向中国大陆厂商倾斜。公司产品在应用过程中不断升级和迭代，从显示技术角度分析，产品支持目前主流TFT-LCD与AMOLED显示技术，且能涵盖QQVGA、WQVGA、VGA、HD、FHD、FHD+、4K/8K等多种分辨率；从面板尺寸的适配度分析，产品支持大中小全尺寸，产品应用领域包括智能穿戴、手机、工控显示、平板、笔记本电脑、电视、车载显示等。
    重视研发投入，显示驱动多产品开始放量。前三季度公司研发投入4231.93万元，较上年同期增长9.49%，占公司营业收入的12.33%，新产品陆续开始导入市场，其中新一代AMOLED显示驱动芯片，运用40纳米高压制程，独有的特殊算法，使曲线或弧线过渡平滑，产品功耗低，色彩逼真，性能优于同类产品；应用于大尺寸面板的显示驱动芯片，可支持120Hz高刷新率，MiniLVDS频率最高支持到465MHz,芯片面积小。未来，公司将继续专注于提供先进的显示芯片，拓展公司TFT-LCD、AMOLED显示驱动芯片、显示屏电源管理芯片和TCON芯片的产品品类，加速Mini/Micro-LED等新型显示芯片以及电子纸等新产品的开发和产业化，不断增强竞争壁垒。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润0.1/1.0/2.5亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    产品研发及技术创新不及预期；行业竞争格局加剧风险；产品推广不及预期。

天士力2024年三季报业绩点评：核心品种短期承压，华润三九赋能在望

天士力(600535)
    事件描述
    公司发布2024年三季度报告，业绩短期承压：2024年前三季度收入约64.63亿元，同比下降1.66%，其中医药工业同比增长2.18%，医药商业同比下降25.36%；归母净利润约8.42亿元，同比下降18.41%，主要系公司持有的金融资产公允价值变动损失高于上年同期及部分产品降价毛利下降所致；扣非归母净利润约9.82亿元，同比下降6.78%。前三季度公司毛利率、归母净利率、扣非归母净利率分别为66.8%、13.0%、15.2%，分别同比下降0.05个百分点、2.68个百分点、0.84个百分点。24Q3毛利率、归母净利率、扣非归母净利率分别为65.4%、8.6%、11.8%，同比下降2.78个百分点、6.32个百分点、4.8个百分点。
    核心观点
    心脑血管业务稳健增长：据公司财报，心脑血管为收入占比最高的业务，2024年前三季度收入约42.4亿元，同比增长3.54%；抗肿瘤收入约1.66亿元，同比增长22.68%；肝病治疗收入约5.32亿元，同比增长12.64%；感冒发烧收入约2.39亿元，同比下降36.42%，主要系藿香正气滴丸和穿心莲内酯滴丸销量下降所致。我们认为，随着公司核心品种复方丹参滴丸、养血清脑颗粒（丸）、芪参益气滴丸等品种于2023年集采，核心品种政策影响逐步消除，公司业务有望逐步稳定。华润三九拟入主赋能在望：据公告显示，2024年8月，控股股东天士力集团及其一致行动人与华润三九签署《股份转让协议》，天士力集团及其一致行动人将持有的28%股份转让给华润三九，以及将承诺放弃其所持有的公司5%股份所对应的表决权。若本次股份转让顺利推进并实施完成，公司的控股股东将变为华润三九。我们认为，天士力和华润三九各有所长，将相互赋能，可以预期华润三九在管理、营销及政策资源方面对天士力进行加持，天士力的中药创新将更加凸显。
    投资建议
    我们认为，未来华润三九控股公司后，公司在产品规划、管理、营销方面将会有进一步提升，我们预计2024年-2026年公司收入分别为86.15亿元、89.38亿元、95.37亿元，归母净利润分别为10.23亿元、11.76亿元、13.63亿元，当前对应PE估值分别约21.2X、18.5X、15.9X，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    股份转让失败风险；核心产品推广不达预期风险；产品降价超预期风险；原材料及动力成本涨价风险；中药政策变化风险。

系列点评十八：月销再破50万 高端、出海加速成长

比亚迪(002594)
    事件概述：公司发布11月产销快报，11月新能源乘用车批发销售50.4万辆，同比+67.2%，环比+0.8%；2024M1-11累计批发374.1万辆，同比+40.0%。11月纯电动乘用车销售19.8万辆，同比+16.4%，环比+4.5%；11月插混乘用车销售30.6万辆，同比+133.1%，环比-1.6%。
    销量再创新高王朝海洋+方程豹增量明显。受公司Dm5.0车型及方程豹上量驱动，11月新能源乘用车批发销售50.4万辆，再创新高，同比+67.2%，环比+0.8%；其中插混乘用车销售30.6万辆，同比+133.1%，环比-1.6%，占比已达61%。分品牌看，王朝+海洋/腾势/仰望/方程豹销量分别48.5万辆/10,002辆/302辆/8,521辆，环比分别+0.2万辆/-779辆/+20辆/+2,495辆，2024M1-11累计分别357.8/11.1/0.7/4.5万辆。
    王朝海洋新车密集规模效应强化。2024Q3，公司20万元以下新能源渗透率约为50%，后续，王超海洋将推出20万元以上车型发力产品、价格向上，同时通过推出个性化产品满足20万元以下细分市场需求，进一步完善产品矩阵。比亚迪品牌首款高端MPV夏预计售价将迈入30万元级别，并计划在2025年第一季度正式投放市场，新车配备云辇-C智能阻尼车身控制系统、DiPilot智能驾驶辅助系统和DiLink150智能座舱等；王朝旗舰车型汉L/唐L也即将上市，带动主品牌高端化，进一步抢夺合资燃油车份额，加强规模效应，促进盈利向上。
    高端化产品大年销量、盈利向上。2024-2025年为比亚迪的高端化产品大年，腾势N9等重点车型将于2025Q1上市，腾势N9定位大型SUV，采用六座布局，内饰采用由17.3英寸中控屏、13.2英寸全液晶仪表和13.2英寸副驾娱乐屏组成的三屏显示，动力上将会搭载2.0T插混系统，并全系标配易三方技术，舒适度、豪华属性强，有望带动整体盈利向上。此外，根据未来汽车Daily报道，比亚迪内部正自主研发智能驾驶专用芯片，预计将覆盖8万至30万元价格带的智驾车型，智能驾驶有望加速落地。
    加大海外布局全球化海阔天空。11月新能源出海销量3.1万辆，同比+1.1%，环比-0.7%；2024M1-11累计出海36.0万辆，同比+74.2%，延续增长态势。今年，公司加大海外市场投入，巴西、乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼布局工厂，同时加速出口，我们判断公司出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，出海亦有望提振盈利。
    投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，加速出海，调整盈利预测，预计2024-2026年营收为8,336.0/10,170.0/12,143.0亿元，归母净利润398.8/554.4/656.1亿元，EPS13.71/19.05/22.55元，对应2024年11月29日274.8元/股收盘价，PE分别为20/14/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：车市下行，新车型销量不及预期，欧盟关税影响出海销量利润。

全球领先的可信数字身份产品提供商，海外拓疆打开业务增长新空间

雄帝科技(300546)
    投资要点
    雄帝科技是全球领先的可信数字身份产品及服务提供商，专注于为政府、机构和企业用户提供身份识别与管理解决方案：公司在物理防伪、数字安全、生物识别等多个技术领域提供系统平台建设和软件开发服务，具备全面的服务能力。其业务主要围绕身份信息管理展开，细分为智慧政务与智慧交通两大板块。在智慧政务领域，公司提供全流程解决方案，包括系统软件、智能装备和终端硬件，并不断拓展至智慧公共服务。智慧交通方面，公司依托射频身份识别技术，结合大数据、AI、物联网等技术，为出行场景提供信息化解决方案。目前公司营收利润增速双反弹，国内重回快速增长，海外布局渐入佳境。
    平台能力，技术创新和先发优势，构筑公司可信身份证件制作领域护城河：身份的唯一性构成了现代社会的信任基石，为关键产业提供了坚实的基础和保障。这一信任体系通过数字身份认证的价值链来实现，涵盖信息采集、数据服务、证件制作、发行及核验等多个环节，雄帝科技专注于前端身份信息采集、后端的证件制作发行与身份核验环节，行业竞争门槛高。公司在安全证件制作发行领域具备设备自动化、数智化、软件及平台能力，其多重个性化防伪工艺MLP已成为护照防伪的核心技术之一，加之制证行业的排他性，以及公司作为国际民航组织ICAO机读旅行证件MRTD设备供应商名录中唯一中国企业身份的先发优势，雄帝科技在可信身份安全证件制作领域构筑了坚实的护城河。
    雄帝科技已在海外50多个国家和地区成功实施可信身份项目，特别是在非洲市场取得显著进展，海外业务优势明显：亚非国家由于选举和国民身份管理的需求，对可信身份证件的需求日益增长，但这些国家普遍缺乏制证能力，因此对外寻求技术支持和合作的需求迫切。雄帝科技作为国内安全证照行业的领军企业，已为多个“一带一路”沿线国家和地区提供身份识别相关服务。公司在尼日利亚成功交付国家选举项目，在布基纳法索发行了非洲首个采用MLP工艺的电子护照，并中标了多个国家的电子护照/电子身份证项目。雄帝科技的海外业务发展已有十多年，覆盖50多个国家和地区，海外业务优势明显。
    盈利预测与投资评级：雄帝科技作为我国领先的身份信息综合服务商，深耕于身份认证解决方案的研发与生产，构建了从算法设计到软硬件集成的全方位生态体系。其业务触角已广泛延伸至智慧政务、智慧交通等多个应用领域，未来各个业务板块在国外的销售情况也有望进一步向好。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.20/1.24/1.84亿元，对应PE分别为177/28/19倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1）海外业务拓展风险；2）毛利率下降的风险；3）技术风险；4）应收账款发生坏账的风险。

营收增长利润短期承压，多元布局长期价值凸显

振邦智能(003028)
    投资要点
    事件：2024年10月29日，公司发布2024年三季度报告。第三季度公司实现营业收入4.01亿元，较上年同期上涨14.45%；实现归属于上市公司股东的净利润4357万元，较上年同期下降30.26%。
    事件分析：
    聚焦大客户战略，营收增长净利润受结构调整短期波动影响：公司聚焦大客户战略，深挖现有大客户市场需求，同时积极拓展新客户群体，不断开发新产品并进行产品迭代升级。2024年前三季度，公司实现营业收入10.60亿元，同比增长21.88%；其中，第三季度收入达4.01亿元，同比增长14.45%。尽管收入增长显著，但公司前三季度归属于上市公司股东的净利润同比下降13.53%，至1.33亿元，第三季度净利润为4357万元，同比下降30.26%。净利润下滑主要是由于产品结构调整、汇兑损益波动及行业竞争加剧等因素所致，反映出公司在市场变动中的适应和调整阶段。
    研发创新与产品优化双驱动，智能控制器放量增长：公司持续加大研发投入，以技术创新为核心驱动力，2024年前三季度研发费用达6923万元，同比上涨24.15%，研发费用率为6.53%。公司聚焦核心技术突破，拓展新能源汽车电子、电动工具高端品牌、智能机器人等控制器和新能源产品的研发，进一步丰富产品线，为新客户拓展和老客户订单增长奠定基础。在产品结构优化方面，公司密切关注市场需求，凭借变频控制及无电解电容冰箱变频等核心技术，持续开发智能化、定制化的创新型生活电器产品。截至2024上半年，得益于绿色节能产品的推广和冰箱能效升级的市场机遇，智能电器控制器产品营收同比增长32.97%，其中创新型小家电产品增长22.80%，大家电产品增长38.51%，为公司业绩增长提供有力支撑。
    新能源与电动工具突破，汽车电子领域稳步推进：公司依托逆变器和电池管理系统（BMS）领域的技术优势，积极研发并推出微型逆变器、家用储能、便携储能等多种新能源产品，以满足客户多样化需求。2024年上半年，公司自主研发的微型逆变器产品（MIT800A-E）获得德国莱茵TüV认证，并顺利进入交付阶段。公司通过差异化战略和市场拓展，新能源产品营业收入同比增长92.30%，毛利率提升5.57%。在电动工具产品方面，受益于全球市场回暖和需求增加，公司加强研发投入和大客户战略，推出智能化和高性能产品，上半年公司电动工具产品营业收入同比增长56.87%，进一步提升市场竞争力。汽车电子方面，公司加速布局新能源汽车业务，与多家新能源汽车品牌建立合作关系，为其提供智能车载冰箱控制方案。2024上半年，尽管汽车电子业务营收同比下降10.76%，但毛利率提升至43.34%，展示出公司在该领域的潜力和发展前景。
    投资建议：公司深耕控制器领域，同时拓展汽车电子、新能源等多业务领域。我们认为未来公司将长期保持稳定成长，预测公司2024-2026年收入15.57/20.00/26.11亿元，同比增长27.0%/28.5%/30.5%，公司归母净利润分别为2.46/2.93/3.57亿元，同比增长18.1%/19.5%/21.6%，对应EPS2.20/2.62/3.19元，PE17.1/14.3/11.8，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；市场竞争持续加剧；应收账款回收不及时。

与宁德再签战略合作协议，充分受益龙头扩产&新技术迭代

先导智能(300450)
    投资要点
    事件：11月29日先导智能与宁德时代签署了《战略合作协议》。
    传统锂电领域，宁德优先采购先导的核心设备：与2021年的战略合作协议相比，此次战略合作协议进一步扩大了采购设备的范围：2021年合作范围为【包括涂布、卷绕、化成等】的电芯核心设备，此次新签订的合作协议将范围扩大为【包括涂布、辊压、模切、卷绕、叠片、物流、化成容量等】的电芯核心设备，同时积极拓展【模组PACK】等领域的相关合作。宁德产能利用率维持高位，扩产节奏有望加快。宁德时代23年产能552GWh，在建产能100GWh，产能利用率70%；24年H1产能323GWh（年化646GWh），在建产能153GWh，产能利用率65%；7月开始环比提升，目前已处于满产状态，后续扩产有望加速，25年新增产能有望达150-200GWh（含海外基地35GWh），先导有望充分受益宁德扩产。
    新技术领域，双方就固态电池、钙钛矿等达成合作：宁德与先导将根据市场需求积极在新领域新技术方面，包括但不限于固态电池、钙钛矿等领域开展合作，将及时向对方共享其掌握的上述领域的最新技术及市场动态等资讯，并拟共同建立并加强常态化技术交流机制，通过召开技术交流会、专题研讨会等方式深化前述领域的合作。半固态电池设备与传统液态电池设备差别不大，而全固态电池技术路线和设备需求上差异较大，用固体进行导电，不再应用涂布机和卷绕机，主要用干法电极设备、叠片机等。目前先导具备全固态整线解决方案，覆盖全固态电极制备、全固态电解质膜制备及复合设备、裸电芯组装到致密化设备、高压化成分容等全固态电池制造关键设备，其固态电池设备及干法电极设备已成功发货至欧洲、美国、日韩等国家和地区的知名汽车企业、头部电池客户、新兴电池客户现场。
    海外客户稳步拓展中，看好龙头设备商出海：（1）欧洲地区：纯海外客户包括大众（5年200-240GWh)、ACC、保时捷、宝马等整车厂，国内企业包括宁德的匈牙利项目。（2）北美地区：3月公布了ABF20GWH的订单，还有国内出海的宁德福特，通用特斯拉跟宁德的合资项目以及其他的美国企业订单有望逐步明晰。（3）东亚地区：有机会通过固态电池技术切入日韩电池厂。
    盈利预测与投资评级：考虑到设备验收节奏，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为13/20/26亿元，对应当前股价PE为22/15/11倍，考虑到估值水平及公司成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，技术研发不及预期。

商保深度布局，数据资源价值凸显

美年健康(002044)
    投资要点
    11月28日，上海医保局发文全流程支持商业健康保险发展，政府将指导商保机构创新开发产品，更多聚焦基本医保未包括的自费医疗费用覆盖，并推进“数”的赋能。公司将充分受益：
    （1）公司与商保合作由来已久，2019年“美年好医生”创新产品（人保）、2022年“肺结宁”、2023年“检无忧”（众安）、2024年“异常指标复查金”（公司旗下德晟保险）等，均为体检+商保的深度合作，形成全流程闭环管理。2022年4月，公司收购全国性保险经纪公司广东德晟，构建起“专业体检+智能诊断+专科诊疗+保险支付”的数字化健康服务平台，不仅提升了自身服务品质与壁垒，能够为客户提供优质保险产品。
    （2）公司可以为企业定制标准化团体保险，具有保障范围广、性价比优的服务特点，能有效降低企业的医疗风险支出，且中小企业也能享受到大型企业的同等服务模式。近年来，公司与多家中小型企业合作，为其定制“体检+健康管理+保险保障”的个性化套餐服务，有效降低了客户的重疾发病率和理赔率，有效提升了企业员工的健康水平，实现“保险保障+健康医疗”价值协同。
    （3）在商保数据产业链中，公司作为数据源头，是后端数据信息化、数据运营的基础，随着商保体系的完善，公司数据源价值将进一步凸显。公司已经累积过亿人次的影像数据及2亿人次的结构化健康数据，已形成中国最大规模的个人健康数据中心。公司的海量数据为商保公司提供了丰富的风险评估依据，有助于商保公司更准确地判断投保人的健康状况，降低核保成本。
    体检行业集中度持续提升，公司经营趋势向好
    据天眼查数据，2021-2024年体检机构注销数量均超过新增数量且2023年起注销门店中店龄超过3年的门店数量占比明显提升，门店持续经营难度提升，由此行业集中度加速提升，龙头受益；公司客单价保持正向增长，同店、现金流均在好转，降本增效成效有望在2024Q4及2025年持续显现。
    盈利预测
    我们预计2024-2026年收入分别为110.08/118.37/126.87亿元归母净利润分别为3.33/6.29/8.95亿元，对应EPS分别为0.09/0.16/0.23元/股，对应PE分别为57.82/30.63/21.52倍。
    风险提示：
    精细化管理能力提升不及预期；经济影响签约订单量。

收购豪瑞尼日利亚资产，海外水泥加速壮大

华新水泥(600801)
    投资要点
    事件：公司拟通过以5.60亿美元、2.78亿美元现金收购两家标的公司股权的方式间接收购关联方豪瑞尼日利亚水泥标的资产83.81%的股权。
    大手笔收购尼日利亚水泥资产完善非洲布局，海外水泥产能将大幅增加47%。（1）标的资产卖方持有本公司第一大股东Holchin B.V.100%股权，本次交易构成关联交易。最终标的公司为尼日利亚最早的水泥企业，在尼日利亚拥有4家大型水泥工厂及6家混凝土工厂，业务覆盖尼日利亚全国市场，其中水泥产能1060万吨/年，混凝土产能40万方/年。（2）此次交易一方面将进一步完善公司非洲市场布局，填补西非区域空白，尼日利亚为非洲第一人口大国和第一大经济体，经济、基建需求处于快速增长阶段，将成为公司西非的重要战略支点。（3）此次交易另一方面将一次性大幅扩充公司海外水泥产能，标的公司产能相当于公司2024年三季度末海外水泥产能的47%，交易完成后公司海外水泥粉磨产能合计将超过3300万吨/年。
    并购后技术和管理优化的潜力可观，有望继续发挥降本、增产等并购增值效应。（1）最终标的公司2024年1-9月营业收入、净利润分别为2.90亿美元、0.36亿美元。按照EBITDA1.51亿美元计算，交易对价约合6.3倍EV/EBITDA比率，约合89美元/吨产能企业价值，估值低于历史交易以及重置价值，反映定价合理。（2）尼日利亚水泥消费量增长空间大，水泥市场仅三家主要企业，市场集中度高，行业格局良好，为稳定的行业效益提供保障。标的公司拥有丰富的石灰石资源及较好的区位优势，随着公司并购后对其进行改造降本增效增产，有望进一步提升其盈利能力，实现并购增值。2024年前三季度公司海外水泥平均吨净利达到70元人民币，显著优于国内市场，后续随着尼日利亚标的资产的交割和技改降本增效，有望贡献可观的利润增量。
    盈利预测与投资评级：海外率先布局、并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着国内水泥行业自律改善，景气有望筑底反弹，公司一体化及绿色低碳战略持续强化主业竞争力，海外持续拓展，持续贡献新增量。暂假设该交易2025年完成交割，我们预计2024-2026年归母净利润为17.5/23.5/27.5亿元（前值17.4/21.3/23.6亿元），对应市盈率15/12/10倍，维持“增持”评级。
    风险提示：交易进一步取得相关部门批准时点的不确定性，市场竞争加剧、国内水泥需求超预期下行的风险。

以旧换新补贴政策陆续落地

金牌家居(603180)
    公司发布三季报
    公司24Q3收入8.96亿，同减13.91%；归母净利0.5亿同减44.22%，扣非后归母净利0.42亿同减36.14%，系受地产行业阶段性承压、营业收入同比减少，公司发行可转换公司债券产生的利息费用增加，以及公司推行新零售及海外战略尚处投入期，前期费用、员工薪酬福利等刚性成本支出较多。
    24Q1-3公司收入24.16亿同减5.15%，归母净利1.2亿同减28.09%，扣非后归母0.81亿同减25.55%，利润下降幅度比收入大，系公司2023年发行了可转换公司债券产生的利息费用增加；同时公司推行新零售及海外战略尚处投入期，前期费用、员工薪酬福利等刚性成本支出较多，前三季度家装、拎包、局改、海外等业务取得较快增长；目前公司新零售战略、海外战略及其业务模式已经跑通，效益逐步显现，将有望为业绩持续增长提供有力保障。
    24Q1-3公司毛利率27.30%同减1.6pct；净利率4.75%同减1.65pct。
    以旧换新补贴政策陆续落地
    近一段时间以来，各地家居家装以旧换新补贴政策陆续落地实施，如厦门家装厨卫“焕新”单笔补贴20%，最高可补贴2万元，补贴力度非常之大，有效激活了家居家装市场需求，给终端消费者带来了实实在在的优惠。十月以来，随着广州将补贴范围放开至全国，引起市场极大关注和良好预期。
    为响应国家政策，公司积极与厦门当地政府沟通快速推进补贴政策落地，同时积极打通天猫、京东等线上平台，让全国更多客户能参与享受政策补贴优惠。受以旧换新补贴政策的推动，近期公司在厦门地区的终端接单同比增长70%左右，其他城市的终端接单也有不同程度的增长或改善，后续需持续关注。
    调整盈利预测，维持买入评级
    基于公司24Q1-3业绩表现，房地产行业承压及消费不确定性，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为2.3/2.4/2.5亿元（前值为2.9/3.2/3.6亿元），对应PE分别为15/14/13X。
    风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期。

公司动态研究报告：业务收入持续增长，“AI+”战略坚定推进

亿道信息(001314)
    投资要点
    公司基本盘稳固，各项业务收入持续增长
    公司主营业务涵盖消费类电脑及平板、加固智能终端、XR及AIoT业务。
    加固智能终端方面，2024年上半年公司实现营收1.39亿元，同比增长1.90%。公司基于自由加固计算品牌“ONERugged”发力高端加固智能终端产品线，聚焦工业自动化、智能制造、零售、仓储物流、车载、公共事业等重点领域，同时于海外设立办事处，拓展多元化销售渠道。
    AIoT业务方面，公司持续加大研发投入和市场扩展力度，鉴定推进“AI+”战略。2024年上半年，公司AIoT板块业务营收同比增长579.67%。对算力需求持续增长，资本开支保持在较高水平，用于支持云和人工智能产品的扩展，预计资本支出将连续增长。
    公司坚定推进“AI+”战略，有望打造新成长曲线
    AI眼镜方面，公司早在2015年成立子公司亿境虚拟，专注于近眼显示、三维空间显示与空间计算的XR产品的研发与交付服务，是XR类行业中技术成熟且具备批量生产能力的重要产品、方案和技术提供商。AI/AR眼镜作为XR产品的关键分支，市场前景广阔。Wellsenn XR的数据显示，到2029年AI智能眼镜的年销量有望达到5500万副，而到2035年预计将激增至14亿副。亿境虚拟作为高通的核心方案合作伙伴之一，基于高通XR1/XR2等主流芯片的产品，公司已与Rokid等多家知名AR、XR客户建立紧密合作。据亿境虚拟现实微信公众号报道，公司搭载高通AR1Gen1芯片的新一代AI眼镜解决方案已于香港环球资源移动电子展上展出，软件功能方面，该产品对标Meta Rayban2AI眼镜；硬件配置方面该产品整机重量45克，具备1080P防抖高清视频录制、5麦克风语音通话和立体音频播放。
    AI PC方面，伴随AI大模型技术的不断成熟，AI PC作为AI硬件落地重点场景之一，促进换机需求的同时也对PC硬件提出更高要求。根据Canalys数据，2024年全球AIPC出货量将达到0.51亿台，到2026年和2028年全球AIPC出货量将达到1.54亿台和2.08亿台，2024年至2028年的复合增长率达到42%。2024年上半年公司消费类电脑及平板业务实现营收8.37亿元，同比增长0.98%。公司于2024年初成立亿道企业级研究院，联合IDEA为代表的高校、研究所等学术和科研机构共同推动相关“AI+”产品的研发与设计工作。目前公司AIPC产品已具备量产出货能力，市场反馈积极。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为28.5、31.4、34.5亿元，EPS分别为0.92、1.03、1.15元，当前股价对应PE分别为56.2、49.9、44.7倍，考虑公司在AI眼镜方面的布局，未来有较大的潜在空间，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    AI眼镜市场需求不及预期；AIPC新产品销售业绩不及预期；宏观经济波动不及预期。

临床CRO领先企业，稳步提升运营效率

诺思格(301333)
    主要观点：
    临床CRO领先企业，全流程一体化布局完善
    公司已具备临床试验全链条服务能力，主营业务包括临床试验运营服务、临床试验现场管理服务、生物样本检测服务、数据管理与统计分析服务、临床试验咨询服务、临床药理学服务。公司可在中、美、欧及部分亚太区域内为药品及医疗器械提供策略咨询及注册申报的完整注册服务体系。
    新药研发需求依旧强劲，静待行业回暖
    1）全球生物医药投融资整体趋势向好。根据动脉橙，2024Q1-3全球生物医药领域投融资同比增长7.84%。其中2024年Q3较Q2环比下降21.78%。2）中国创新药BD授权交易持续活跃，拓宽资金来源。根据泰格医药业绩演示材料，中国创新药对外BD授权交易首付款在逐年增加，同时对外BD交易的潜在总规模也实现了快速的增长。3）临床试验需求依旧强劲，药品注册申请申报量持续增长。同时近期推出多项医药创新支持政策，产业创新活力有望逐步释放。
    深耕CRO全链条服务，持续提升服务效率
    内生外延并进，数统、BA加速成长：1）临床试验运营服务，受行业竞争影响，业务短期承压。CO服务为公司最早成立、最核心的业务板块之一。随行业需求端的逐步回暖，该业务板块有望进一步修复。2）临床试验现场管理服务，业务布局完善，有望持续保持稳健增长。3）生物样本检测，随着对上海衡领的收购整合，公司BA业务将加速成长。4）数据管理与统计分析服务业务，公司近年来重点发力的业务之一，盈利能力较强，同时随海外市场开拓实现进一步发展。
    订单逐步恢复，人效持续提升。在行业竞争加剧和市场需求面临新的挑战下，公司积极开拓业务，2023年实现新增合同金额9.76亿元，同比增长20.01%。随着公司合同数量的增加以及管理效率的不断优化，人效也在持续提升。2023年公司人均创收达35.33万元，同比提升10.17%；人均创利7.96万元，同比提升39.40%。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司实现营业收入7.81亿元、8.98亿元、10.47亿元（同比+8.3%/+14.9%/16.6%）；实现归母净利润1.40亿元、1.96亿元、2.55亿元（同比-13.9%/+40.2%/+30.0%）。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险、回款不及预期风险、汇兑损益风险、商誉减值风险、客户需求恢复不及预期风险等。

公司事件点评报告：AI辅助诊断首次列入医保立项指南，持续加码公司数据业务

嘉和美康(688246)
    事件
    近日，国家医保局已将人工智能辅助诊断首次列入立项指南，在放射检查、超声检查、康复类项目中设立“人工智能辅助”扩展项。公司是国内最早从事医疗信息化软件研发与产业化的企业之一，长期深耕临床信息化领域，目前已形成了具有自主知识产权的医疗信息化核心技术与产品体系。
    投资要点
    公司整体营收情况承压，毛利端小幅下降
    2024Q3公司实现营业收入1.75亿元，同比-28.68%，归母净利润-0.14亿元，同比-133.47%。前三季度营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别4.76/-0.41/-0.44亿元，同比-11.52%/-328.81%/-465.68%。
    盈利能力来看，2024前三季度公司销售毛利率/净利率分别为47.29%/-10.92%，同比-2.48pct/-11.13pct。其中2024Q3单季度毛利率/净利率分别为46.01%/-8.53%，同比-8.81pct/-24.88pct。
    费用率来看，2024前三季度期间费用率为54.45%，同比+2.77pct。现金流方面，公司前三季度经营性现金流为-1.62亿元。
    专注临床信息化领域，临床AI产品成功落地验证
    公司在临床信息化领域拥有长期的领先优势。公司是国内最早从事医疗信息化软件研发与产业化的企业之一，目前已经形成了覆盖临床医疗、医院管理、医学科研、医患互动、医养结合、医疗支付优化等产业链环节的产品体系，致力于向医疗相关机构提供综合信息化解决方案。分板块来看，公司现有主要产品及服务包括医疗临床、运营管理、医疗数据、生命科学等业务板块，各板块产品协同应用，形成全面支撑智慧医院建设的二十余种解决方案。其中，在医疗临床业务领域，公司推出医疗临床“AI助手”产品，在北京协和医院、北医三院成功落地验证，辅助医院分别通过电子病历六级、七级评审。根据IDC数据，公司于2014至2023年十年中，在电子病历行业取得市占率第一名，为电子病历行业较为领先的企业。客户数量方面，截至2024H1，公司有超过1700家医院客户，650家为三甲医院，超过25%全国三甲医院为公司客户，行业内较高的客户粘性和行业知名度有望进一步巩固公司品牌竞争力。
    AI辅诊首次列入医保立项指南，持续加码公司数据业务
    近日，国家医保局已将人工智能辅助诊断首次列入立项指南，在放射检查、超声检查、康复类项目中设立“人工智能辅助”扩展项，且不额外增加患者负担，这一举措为AI辅助技术的临床应用扫清了障碍。公司医疗数据业务板块以创新技术方式，围绕数据交换、数据存储、数据治理、数据安全、数据资产的全链条数据服务进行战略部署，以规范数据集成入手，盘活数据资产，开展数字化治理，打造全量数据湖，依托精准实时的数据采集调度，为医院构建数据生态体系，实现数据共享，为多业态融合、跨机构协作等医疗数据高质量应用发展奠定基础。同时，为政府、医疗机构、区域医疗机构及患者提供平衡医疗质量、工作效率、运营成本的智慧工具。
    盈利预测
    公司在国内医疗大数据和人工智能方面具有丰富的技术与经验储备，医疗大数据解决方案在全国市场排名领先，预测公司2024-2026年收入分别为7.79、9.42、11.49亿元，EPS分别为0.56、0.77、1.29元，当前股价对应PE分别为54.4、39.9、23.6倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    AI大模型研发进展不及预期；宏观经济波动导致市场需求不及预期；新产品销售业绩不及预期。

PSPI光刻胶实现小批量量产，收购INOFINE夯实湿电子化学品领先地位

艾森股份(688720)
    投资要点
    2024年11月29日，公司宣布PSPI光刻胶已进入小批量量产阶段。
    成功打破美国及日本企业垄断，实现PSPI光刻胶小批量量产
    公司围绕电子电镀、光刻两个半导体制造及封装过程中的关键工艺环节，形成了电镀液及配套试剂、光刻胶及配套试剂两大产品板块布局。在光刻胶及配套试剂方面，公司聚焦于特色工艺光刻胶，实施差异化、高端化的发展战略。目前公司自主开发的正性PSPI产品已获得晶圆头部企业的首笔订单，此为正性PSPI在主流晶圆厂的首个国产化材料订单，具有国产化里程碑意义。
    光敏聚酰亚胺（PSPI）是兼有耐热性能与感光性能的一类高分子材料，同时具有电绝缘性，可保护半导体电路免受物理和化学条件的影响。与传统非光敏PI相比，由于PSPI本身有着很好的感光性能，因此在使用时无需涂覆仅起工作介质作用的光刻胶，可以大大缩短工序，提高生产效率。目前被广泛应用于晶圆的钝化防护层、功率器件及IGBT的绝缘高温防护层、α射线屏蔽材料等，对器件的应用可靠性起关键作用。目前PSPI的技术与市场主要由美国及日本企业所掌握和垄断。根据GlobaInfoResearch数据，2023年全球PSPI市场规模为5.28亿美元，预计2029年将达20.32亿美元，2023~2029年CAGR为25.16%。
    经过数年的努力，艾森从原材料结构设计、树脂合成纯化、配方协同性作用研究等多方面进行突破，成功开发了多项聚合过程控制、批次稳定性控制技术，相关技术累计申请发明专利23项。同时，公司也积极布局了负性PSPI、低温交联型PSPI、超高感度PSPI以及类PI型材料，预计数年内可完成材料认证工作，进入量产阶段。公司先进封装负性光刻胶产品在国内处于领先地位，是目前国内唯一可实现量产的供应商。目前先进封装负性光刻胶在盛合晶微测试认证按计划推进，作业客户片验证中。
    收购INOFINE夯实湿电子化学品领先地位，现已取得相关证书
    在电镀液及配套试剂方面，公司在持续夯实传统封装国内龙头地位的基础上，逐步在先进封装以及晶圆28nm、14nm先进制程取得突破。公司拟使用自有资金1400万林吉特INOFINE80%股权。本次交易完成后，INOFINE将成为公司的控股子公司，纳入公司合并报表范围。INOFINE公司成立于2009年，是马来西亚本土较早从事半导体湿电子化学品业务的公司，本次并购是快速布局东南亚市场、加快国际化脚步的重要战略举措，将进一步夯实公司在湿电子化学品领域的领先地位。目前，公司已取得江苏省商务厅颁发的《企业境外投资证书》、昆山市发展和改革委员会颁发的《境外投资项目备案通知书》。
    24Q3先进封装领域收入较大幅度增长，毛利率同环比均有提升
    得益于公司在先进封装领域的销售收入同比较大幅度增长，24Q3公司实现营收1.26亿元，同比增长34.70%，环比增长21.70%；归母净利润1009.07万元，同比增长36.03%，环比增长61.99%；扣非归母净利润877.40万元，同比增长24.74%，环比增长90.86%；毛利率28.25%，同比提升0.60个百分点，环比提升4.56个百分点。
    投资建议：鉴于上半年公司产品结构变化导致毛利率有所降低，我们调整原先对公司2024年的利润预测。预计2024年至2026年，公司营收分别为4.60/5.62/6.75亿元，增速分别为27.8%/22.2%/20.0%；归母净利润分别为0.46/0.73/1.01亿元(2024年原先预测值为0.53亿元)，增速分别为41.9%/57.2%/37.9%；PE分别为88.4/56.2/40.8。公司深耕低国产化率的材料领域，收购INOFINE夯实湿电子化学品领先地位，聚焦于特色工艺光刻胶，实施差异化、高端化的发展战略。持续推荐，维持“增持”评级。
    风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，产能扩充进度不及预期的风险，系统性风险等。

米拉多二期推进，老牌铜企焕新春

铜陵有色(000630)
    投资要点：
    区域龙头，一体化产业链布局。铜陵有色经过近30年的发展，形成矿山、冶炼、加工及综合四块业务布局，拥有完整的上下游一体化产业链，完善的产业资本结构布局使公司具备较强抗风险能力。过去几年，公司盈利能力随铜价上升稳步改善，利润率稳步提升，费用率保持相对稳定，自产铜营收及毛利占比随铜价上涨和米拉多并表持续提升。
    冶炼及深加工，稳步增长。公司现有铜冶炼产能170万吨，在建50万吨/年产能预计2025年建成投产，届时铜冶炼产能达到220万吨/年。铜冶炼盈利主要来自：（1）冶炼加工盈利；（2）副产硫酸及贵金属盈利；（3）冶炼回收率提升收益（与公司管理及技术水平正相关）。过去十年铜冶炼加工费持续位于相对高位，21年最低也仅为59.5美元/吨，且公司下属冶炼厂多位于长江沿岸或沿海（赤峰金通除外），运输成本低，区位优势显著，盈利能力较强，考虑副产硫酸盈利，吨毛利2014-2023年平均为0.22万元/吨。
    米拉多注入，二期稳步推进释放业绩。公司在国内拥有六座矿山，合计铜储量178万吨、金95吨、银1090吨，合计开采规模947万吨。2014-2017年平均铜产量4.75万吨，2018年随着沙溪铜矿的达产，铜产量提升至5万吨以上，2018-2022年平均产量达5.4万吨，国产矿产量保持稳定。
    2023年8月公司完成对中铁建铜冠70%股权的收购，其核心资产为米拉多铜矿。米拉多项目拥有铜资源量708万吨、金181吨、银1108吨。一期项目已于2021年达产，年产约9万吨铜。2022年，铜精矿实际产销量超12万吨，超出设计值30%以上。估算2020-2022年平均生产成本2.64万元/吨，完全成本4.30万元/吨，单吨净利1.40万元/吨。二期项目预计2025年6月建成投产，达产后预计年产约20万吨铜（一二期合计）。按照目前单吨1.40万元/吨的净利润估算，预计达产后米拉多有望实现净利润28亿元。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归属于母公司所有者的净利润分别为34.32、36.76、53.57亿元，对应PE分别为12.30X、11.49X、7.88X。我们选取同行业A股相关龙头公司为可比公司，平均PE分别为12.68X、10.79X、9.58X。米拉多二期放量在即，未来成长性更高。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示。中铁建铜冠子公司冶炼净权益金诉讼风险；金属价格超预期下跌的风险；安全生产风险；地缘政治风险。

持续加强消费者层面的触达和转化，国际化思路清晰

贵州茅台(600519)
    事项：
    11月27日公司召开临时股东大会，会议审议通过《2024-2026年度现金分红回报规划》《2024年中期利润分配方案》《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的方案》等5项议案，并就市场关切问题与投资者进行交流。
    国信食饮观点：
    我们认为公司重视品质和品牌，具有较强的危机意识，主动解决短期供需适配的问题。面对消费行业结构性变化，公司通过10大渠道（4个自营体系+6个社会分销体系）增加消费者触达，同时围绕产品功能价值、体验价值和情绪价值做好服务转型。我们预计明年公司经营目标或更稳健，通过创新产品、挖掘增量需求解决增长问题。长期看，公司对国内市场不断强化消费者培育，增长工具充分；国际化思路从“产品出口”转向“品牌出海”，或逐步贡献业绩增量。我们认为公司增长基础扎实，维持收入及盈利预测，预计2024-2026年收入1739/1916/2067亿元，同比+15.5%/+10.2%/+7.9%，预计归母净利润852/940/1023亿元，同比+14.0%/+10.4%/+8.8%，当前股价对应22.5/20.4倍2024/2025年PE，维持“优于大市”评级。
    评论：
    加强消费者层面的触达和转化，公司有能力调节供需关系
    公司认为茅台酒基本属性、基本面没有改变，本轮周期面临供需适配问题，公司将调动各个渠道、优势互补，增加消费者需求触达、转化客户、提供服务。1）需求触达上，当前茅台渠道结构多元，接下来将开拓私域流量，形成4个自营体系（自营公司、i茅台、大客户、私域）+6个社会分销体系（经销、商超、百货、餐饮、烟草、电商）；2）客户转化上，建立品牌文化体验馆、品牌形象店、专卖店以及在商超、百货专柜等系列场景进行消费者培育；3）服务提供上，围绕产品的功能价值、体验价值和情绪价值，进行客户转型、场景转型和服务转型。2024年第三季度以来公司积极实施以上组合拳举措，如开放i茅台整箱龙茅申购成效较好。
    国际化思路清晰，打造全球视野公司
    贵州茅台作为中国高端白酒代表，全球品牌基础和群众基础最好，国际化经营思路从“产品出口”转向“品牌出海”，积极打造具有国际化视野、价值创造能力的国际化公司。产品矩阵按照“T”字形结构，53度、43度茅台酒为支柱，横向补充高附加值产品，及以茅台王子酒为主的系列酒，同时借鉴海外烈酒经验，适度开发新品以满足海外消费者需求。
    公司具有较强的危机意识，主动拥抱新变化
    行业存量竞争背景下，产业结构和人口结构变化催生了多元化、悦己化的场景和需求，居民消费行为更加理性，追求质价比，这些变化对白酒行业和公司提出更多挑战。我们认为公司具有较强的危机意识：1）开拓客群层面，公司在年中营销大会上提出向“新商务”转型，本次会议进一步提出开拓优质制造业、服务业企业的私域渠道，谋求新增量。2）产品迭代层面，主动为消费者提供情绪价值，产品开发坚持中国传统文化元素不变，适度增强绿色化和数字化。3）价值坚守层面，公司重视品质，拒绝不同产品打包售卖，保证每个产品的市场独立性和供给稀缺性，同时提升业务团队和经销商的“行商”能力，主动解决消费者需求触达的问题。
    投资建议
    2024年前三季度公司收入增长稳健，第四季度公司适度增加1000ml飞天茅台酒发货量，我们预计全年实现15%收入增长目标的确定性强。同时我们预计2025年公司收入目标或更加稳健，且增长工具较多，飞天茅台价格将进入低波动阶段，估值扰动因素减少。我们维持收入及盈利预测，预计2024-2026年营业总收入分别为1739/1916/2067亿元，同比+15.5%/+10.2%/+7.9%，预计归母净利润852/940/1023亿元，同比+14.0%/+10.4%/+8.8%，当前股价对应22.5/20.4倍2024/2025年PE，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    宏观经济增长持续放缓，商务场景消费减少；食品安全问题等。