2025年婚宴需求有望反弹，公司门店扩张望迎收获期

同庆楼(605108)
    事项：
    经营回顾：不断突围的老字号民企，近两年行业需求与投资节奏变化下业绩经历从顶峰到谷底。公司系大型宴会兼日常宴请区域餐饮龙头民企，多次关键期迭代升级门店。2013年后抵抗住“限三公”低迷周期，2014年起升级为一站式宴会服务，稳扎稳打下经营现金流良好；2020年起重点投资富茂模型、资本开支扩大。2023年回补性婚宴释放下业绩创新高；2024年受制于农俗偏好走弱行业需求冲高回落，叠加公司处于快速扩张周期，前三季度收入+11%，归母净利润-59%，短期经营与现金流承压。
    最新跟踪：初步跟踪2025年婚宴需求有望反弹，同时预计公司更加平衡投资节奏。目前包厢与宴会各占收入近半，宴会利润贡献更大。今年上半年合肥结婚对数同比增长7.3%，叠加明年“双春年”农俗效应，结合婚宴6-12个月预定周期不排除带动需求回暖。从公司报表看，三季度末其他应付款（主要系订餐押金）2.3亿元/+6.9%，增速较二季度转正。此外，若后续政策持续发力，家庭聚餐、商务宴请等需求好转也值得期待。公司公开投资者交流表示会适当控制投资节奏，我们预计明年资本开支回落有望为存量门店利润释放提供基础。
    未来展望：如若需求回暖，公司门店扩张望逐步迎收获期。1、2019年存量店经营相对平稳。结合公司公告，即使在今年行业低迷期，前三季度存量门店收入依然和2019年接近，同时公司努力控成本维持盈利能力。2、新店是利润弹性核心所在。①2020-2024年公司新开传统店型店约19家、16万㎡，加快异地份额扩张。近两年行业基数波动较大，明年需求回暖至相对正常有望为门店异地验证提供良好的观测窗口期。若简单按照2019年坪效计算，对应成熟期利润有望达约1.2亿元。②富茂酒店发展思路为先巩固合肥基本盘再布局长三角重点城市，适时开展轻资产加盟扩张。2024年底公司富茂酒店预计在营10个，其中安徽8个，上海、杭州布局首店，全部开出后估算总面积超40万㎡，对标旗舰店滨湖富茂坪效并根据三大品牌盈利能力差异计算成熟期有望贡献2.8亿元左右利润。该模式投资与运营壁垒高，竞争力占优，参考相似的白金汉爵酒店，长三角布局门店11家，单店面积7-20万㎡，2018年其9店总营业额超20亿元。3、财务费用：今年前三季度公司财务费用增加至4800万，预计更平衡的扩张节奏下后续财务费用增长相对可控。
    投资建议：公司系大型餐饮区域龙头民企，积极迭代门店经营模型向外扩张，近两年行业需求与投资节奏变化加大业绩波动。展望后续，中性假设经营环境改善，新店在今年基准上爬坡，维持2024-2026年归母净利润预测为1.38/2.80/3.84亿元，动态PE为48/23/17x；乐观条件下若经营环境显著改善，新模式与异地门店验证顺利，新店利润释放节奏贴近存量店平均水平，估算2025-2026年净利润可达3.44/4.81亿元，当前股价对应动态PE为19/14x。作为A股稀缺餐饮成长标的，公司上市以来当年平均估值在20-35x区间范围，目前估值处于相对低位，更积极的促消费与生育友好政策有望对情绪形成支撑，维持“优于大市”评级。
    风险提示：消费环境不及预期，新店爬坡不及预期，财务费用控制不及预期。

11月继续加库，期待12月产销两旺

宇通客车(600066)
    投资要点
    公司公告：宇通客车2024年11月销量为3726辆，同环比分别+14%/+16%；产量为4665辆，同环比分别+40%/+31%。
    11月销量同环比提升，高景气度再度验证。三季度公司受国内内需不足、出口交付节奏受海运费等因素压制的影响销量较淡，预计Q4进入产销两旺。10月份公司销量同比恢复，11月公司销量同环比提升，一方面是国内公交车受到以旧换新政策拉动需求有所修复，另一方面出口订单进入交付旺季，展望12月，随着公交需求进一步提升及出口订单加速释放，我们预计公司产销景气度将继续提升。
    轻客放量，产品矩阵丰富。分车辆长度看，2024年11月大中轻客销量1492/1252/992辆，同比分别-22%/+14%/+254%，环比分别+13%/-14%/+126%。大中客销量占比73%。轻客一经上市便斩获海内外大单，今年下半年500辆宇通轻客V6发往大洋彼岸的拉美。
    11月公司继续加库，期待12月产销两旺。2024年11月公司补库929辆，大中轻客库存变化为+554/+314/+61辆。2024年前11个月累计补库1847辆。公司主要采取以销定产的生产模式且客车一般定制化程度较高，公司目前产大于销体现出在手订单饱满，为年底冲量做准备。
    公交以旧换新政策加码，看好Q4公交需求提振。2024年新能源城市公交车及电池更新补贴细则出炉，明确补贴金额、截止时间，整体符合预期。1）每辆车平均补贴6万元，其中，对更新新能源城市公交车的，每辆车平均补贴8万元；对更换动力电池的，每辆车补贴4.2万元。2）补贴资金支持车龄8年及以上，即2016年12月31日前注册登记的城市公交车车辆更新和新能源城市公交车辆动力电池更换。本次细则明确补贴资金申请时间截止日期为2025年1月20日，时间窗口较短，24Q4实际的更换节奏预计加快，更多订单有望在年底实现交付。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2024~2026年营业收入为347/414/499亿元，同比+28%/+19%/+20%，维持2024~2026年归母净利润为33.1/41.1/49.6亿元，同比+82%/+24%/+21%，对应PE为16/13/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。

发力布局低空产业，全力发展航空新质生产力

中航重机(600765)
    事件
    11月30日，公司在贵阳召开深化改革研讨会，强调要系统落实集团公司加快建设现代航空工业体系工作要求，聚焦高质量发展首要任务，进一步突出价值创造导向，增强核心功能，提高核心竞争力，强化科技创新地位，全力发展航空制造新质生产力。
    经营分析
    多措并举聚焦低空经济产品研发和应用场景拓展，卡位优势突出：
    1）力源公司作为航空液压专业化平台，成功攻克小鹏汇天X3飞行汽车电液锁研制项目，该系统功能多、集成度高，力源公司仅用一个月时间完成近230项零件生产加工，成功交付2套装机件。
    2）安吉公司作为铸造行业领航企业，瞄准支线物流、短途客运等无人货运飞机结构件和发动机用精密铸件积极开拓市场，同时在商用航天领域实现对蓝箭、东方空间、星际荣耀等客户研制任务配套。3）永红公司作为热交换器专业化平台，聚焦低空物资运输、低空载人飞行，大胆探索新材料使用和先进热交换技术，持续开发符合低空经济需求的高性能换热产品，相关产品进入小批量生产阶段。
    航空基础结构主力军持续拓展业务增长极，有望充分受益新质新域高景气：1）持续推进产业链一体化布局，完成从锻造龙头到基础结构件主力军的蜕变：建立“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”的新生态配套环境。2）持续拓展大飞机、低空产业、航天等领域，打开市场天花板：把握国产大飞机批产提速发展机遇，持续推进与中国商飞合作；发力布局低空产业，充分发挥公司平台化优势，全面布局机体结构与机载系统的核心环节；设立重机宇航公司，开拓非航空军品和高端民品锻造、机加新市场。3）我们认为，公司全力发展航空制造新质生产力，多措并举布局低空产业，有望全面受益于以低空物流、低空载人飞行、商业航天等为代表的新质新域行业高景气，同时随着国产大飞机行业景气上行，市场天花板有望不断打开。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026年归母净利润15.68/18.85/22.68亿元，同比+18.0%/+20.2%/+20.3%，对应PE为20/16/14倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    全球经济复苏的不确定性，低空产业发展不及预期。

场景数字化供需共振，降本增效预期业绩弹性大

海康威视(002415)
    2024年12月6日，公司发布24年10月29日-12月6日投资者关系活动记录表，针对市场关心的热点问题进行反馈。
    场景数字化需求显现，显著拓展业务边界。公司的核心定位是AIoT，第一增长曲线安防业务是公司AIoT战略的一个业务方向；场景数字化是公司AIoT战略的第二成长曲线。据公司IRPPT披露的案例，在钢铁、新能源、电力等不同行业，企业数字化转型的年均投入金额是安防投入的2-10倍以上。
    技术布局扩供给能力，叠加灵活生产方式、深入市场渠道，响应下游千行百业数字化转型需求。公司凭借在智能物联领域积累的丰富感知技术及AI、大数据能力，培育各类数字化转型产品。以公司近期联合国能集团推出的融合光谱煤质快速分析仪为例，仪器通过多维感知、双模态神经网络算法、AI模型等技术，可分析煤炭中的有机物和无机物成分，可检测煤炭的热值、水分、灰分和硫分等关键指标，在2分钟内完成采样煤质分析。该项目自2022年7月立项，经过多轮产品迭代和更新，于今年10月推出第三代产品，预计今年形成上亿级收入。从商业价值看，该仪器目前可运用在煤矿、港口、火电厂、煤化工厂等场景，未来可扩展到煤炭生产等多个长尾环节，优化煤制配比，提升燃煤质量。未来几年，公司初步预计该产品市场空间可达几十亿元甚至更高。
    需求端顺周期背景下，降本增效预期带来业绩弹性。国内主业方面，专项债发行速度加快，PBG各子行业表现整体与资金来源情况关系较为直接；EBG以企业降本增效为目的的数字化需求活跃；SMBG整体行业库存降低后，将增加业务发展的弹性；境外新兴市场发展潜力良好，非视频类业务增速更快，项目类销售占比提升（目前20~30%）；创新业务持续获得资源倾斜，发展潜力大。公司内部优化与费用管控工作持续，形成投入产出的更好平衡，若国内一揽子政策逐步落地，收入端增速有望回暖，预期明后年有业绩弹性。
    盈利预测
    根据三季报情况及未来国内市场需求回暖的预期，我们调整公司24~26年营业收入预测为938.7/1,048.0/1,185.7亿元，同比增长5.1%/11.6%/13.1%；预测归母净利润为132.1/161.4/192.9亿元，同比增长-6.40%/22.24%/19.53%，分别对应21.4X/17.5X/14.7XPE，维持“买入”评级。
    风险提示
    国内宏观复苏不及预期；地缘政治环境趋紧；汇率波动风险。

生物安全法案大概率立法失败，看好估值修复

药明康德(603259)
    当地时间12月7日，美国参议院和众议院军事委员会对外公布了经两院委员会最终协商后的2025财年国防授权法案（National Defense Authorization Act，以下简称NDAA）文本。该法案有待美国总统签字后生效。生物安全法案（BiosecureAct，编号S.3558/H.R.8333）并没有被纳入2025财年NDAA的修正案中，这意味着生物安全法案试图通过加入NDAA的立法路径失败。生物安全法案仍可以推进单独立法，但考虑到仅剩两周窗口期，我们认为单独立法的成功率极低。长期来看，我们看好公司在全球医药研发产业链中将保持强大的竞争优势，维持稳定的市场份额。此外，我们预期随着全球生物医药融资复苏，公司的订单持续快速增长，多肽业务高速增长，驱动业绩修复。（药明康德深度报告链接）
    25财年NDAA不包含生物安全法案，生物安全法案大概率立法失败。12月7日，经参众院协商的最终版本NDAA公布，其中不包含生物安全法案。我们认为这反映出了生物安全法案在美国国会立法进程存在阻力。现为美国参议院国土安全委员会高级成员（ranking member）的Rand Paul是今年3月份该委员会对生物安全法案进行小范围投票时唯一投反对票的议员。Rand Paul将在明年担任参议院国土安全委员会主席。关于该方案的单独立法路径，众议院在9月9日投票通过了生物安全法案（H.R.8333），目前仍待参议院全体投票，以及总统签署才可完成立法流程。本届国会的会议期限仅剩余两周，我们认为窗口期很短，单独立法成功率极低。
    预计公司仍将在中长期保持全球化学药CDMO领先地位，海外同行较难超越。我们整理了30家位于欧洲、美国和印度的从事API和化学药CDMO业务的公司情况，发现这些公司在收入体量和产能投入上显著落后于药明康德。印度专门从事API和化学药CDMO的公司大多提供大宗和特色原料药，对于创新药领域的涉足相对有限。与药明康德相比，印度同行公司的研发团队规模很小。欧洲的制药工业基础较好，区域内有众多历史悠久的化学药CDMO公司。但欧洲的化学药CDMO企业偏重制剂业务。同时，他们的产能主要分布在中欧和西欧地区，导致人工成本高于药明康德。
    看好全球生物医药融资复苏，拉动订单快速增长。由于海外生物医药融资的复苏以及MNC药企研发投入的韧性，药明康德的订单已经反映了海外客户需求的增长。公司截至9月底的在手订单同比增长35%，其中TIDES订单同比增长196%。我们预计，随着美国降息周期持续，全球生物医药融资有望持续复苏，拉动公司订单快速增长。
    维持买入评级。上调药明康德目标价至78.51元（WACC：9.42%，永续增长率：2.0%），以反映法案的不确定性降低以及在手订单增长带来的业绩复苏。我们预计公司在2024E/25E/26E收入同比变化-3.6%/+11.4%/+13.6%，经调整non-IFRS净利润同比变化-3.9%/+11.9%/+15.5%

事件点评：收购江苏科达，汽车业务再加速

领益智造(002600)
    事件：12月7日，领益智造发布《广东领益智造股份有限公司发行可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金预案》，拟通过发行可转换公司债券及支付现金的方式购买江苏科达66.46%股权并募集配套资金
    收购江苏科达，加码汽车布局。公司拟采用询价方式向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，募集配套资金总额不超过发行可转换公司债券购买资产交易价格的100%，且发行股份数量不超过本次募集配套资金股份发行前上市公司总股本的30%。公司将通过可转债及支付现金的方式向常州优融、上海迈环、万里扬管理、芜湖华安、常州青枫、常州星远、常州超领、江苏信保等8名交易对方购买其合计持有的江苏科达66.46%股权。本次交易完成后，江苏科达将成为领益智造的控股子公司。
    所收购标的深耕汽车内外装饰件，客户资源优质。江苏科达成立于1993年，深耕汽车饰件总成产品，主要产品包括仪表板、副仪表板、门护板、立柱等四大类。车载产品零部件认证程序复杂且周期较长，认证标准严格，江苏科达作为国内较早从事汽车零部件制造的企业，通过奇瑞汽车、上汽集团、比亚迪、理想汽车、吉利汽车等多家知名整车厂商一级汽车零部件供应商的体系认证，客户资源优质。江苏科达当前拥有常州、芜湖、郑州、湘潭、安庆、合肥六大生产基地，并规划建设宁德、泰国等生产基地，2022、2023、2024年前三季度分别实现营收6.97/8.15/6.56亿元，分别实现净利润0.28/0.35/0.38亿元，业绩实现较快增长。核心技术方面，江苏科达通过自主研发建立了涵盖造型结构设计、样件开发、模具定制、产品制造、检验测试等多方面的技术体系，先后被认定为江苏省汽车内饰工程技术研究中心、江苏省企业技术中心、江苏省工业设计中心。
    AI终端硬件制造平台公司，汽车业务再加速。公司为包括核心大客户苹果在内的多家终端厂商提供手机、PC、平板、可穿戴、MR、机器人等产品的零部件及模组件，显著受益于AI终端的浪潮；公司近年来积极开拓汽车相关产品，主要生产动力电池电芯铝壳、盖板、转接片等电池结构件产品，以及柔性软连接、注塑件等其他汽车相关精密结构件，1H24汽车业务实现收入10.18亿元，同比增长42.88%，占公司营收提高至5.33%。本次收购后公司将拓展汽车饰件系统零部件及模具产品，丰富公司汽车领域产品矩阵，实现客户资源共享，领益领先的精密制造能力亦将赋能江苏科达，预计将实现较好的协同发展。
    投资建议：预计公司24/25/26年实现归母净利润20.03/32.86/41.98亿元，对应当前股价PE分别为31/19/15倍。我们看好公司作为AI终端硬件制造平台公司在本轮AI终端浪潮中的核心地位，预计本次收购亦将实现公司汽车业务的再提速，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。

前瞻布局威士忌，含苞待放在蛇年

百润股份(002568)
    投资要点
    前言：市场对公司各业务成长性存分歧，本篇报告旨在重点梳理并说明：1）预调酒行业长期增长空间及公司能力边界；2）威士忌行业发展前景以及公司核心优势是否支撑威士忌业务成为第二成长曲线；3）日本三得利的威士忌业务成长于国威的借鉴意义。
    预调酒主业天花板未及，基本面有支撑。1）行业仍在渗透率上升期：目前我国预调酒渗透率仍低（2022年美国人均消费8.5L、日本13.7L，我国0.2L）），消费人群仍主要集中在一二线城市的年轻群体；得益于龙头RIO的消费培育和多样化的行业营销方式，消费者对于RTD的认知度仍处提升通道，尤其餐饮市场/低线城市空间仍大。2）RIO“3+5+8”度矩阵已完善，单品放量逻辑清晰：过往大单品短期热度过后仍有一定基础体量，核心消费者已形成稳定复购；公司推新动作不断，新单品打造亦将开辟新增消费群体和场景。未来在358产品矩阵基础上，预计公司有望推出新的高醉价比产品，RTD基本盘稳定性高。
    国内威士忌仍处发展初期，赛道潜力十足。1）进口端：2023年我国威士忌进口额约为5.8亿美元，同比+5%，2018-2023年CAGR约28%；2）零售端：2023年中国威士忌终端规模154亿元，同比+11.5%，2018-2023年CAGR约为10%。24年以来宏观经济承压，市场需求趋于理性，威士忌量价皆有压力，我们认为悦己&个性化消费趋势下，行业仍将维持较高景气度。2023年国际烈酒品牌市占率约80%，多数国威产品将于2025年左右集中面市，我们认为国威合理发展路径短期应以大众化为先，即量增驱动品类渗透率提升，中长期需把握结构升级机遇，发展更多依靠品牌内涵及产品升级带来的价增。
    从调酒者到酿酒者，发展威士忌，本土化优势的发挥是关键。2016年开始百润规划入局威士忌产业，2017年起着手建设威士忌生产线，2024年11月19日，两大品牌“崃州”、“百利得”创世版产品宣告上市，角色由调酒者拓展至酿酒者。我们认为，公司发展威士忌业务核心优势主要在于：1）舶来品本土化成功经验；2）时尚化、差异化运营新酒种（区别于中国白酒和黄酒）能力；3）大众化年轻化消费者数据；4）产能规模&生产设备处本土威士忌领先水平。公司RIO预调鸡尾酒产品在年轻消费群体中进行推广经验充足，有助于其本土化威士忌在年轻化群体中的大众化推广。我们预计未来3~5年有望带来4~5亿元利润贡献，看好该业务基本面与估值双重贡献。
    盈利预测与投资评级：结合公司规划和前三季度业绩表现，我们预计2024-2026年营收为32.0/36.5/41.2亿元，同比-2%、+14%、+13%；归母净利润为7.7、8.8、10.1亿元，同比-5%、+15%、14%，对应PE为35、30、26倍，维持“买入”评级。
    风险提示：预调酒销售不及预期、威士忌释放不及预期、食安问题。

三季报点评：通用设备三季度有边际改善，静待行业复苏带动业绩增长

埃斯顿(002747)
    投资要点：
    埃斯顿(002747)公布2024年三季报，公司前三季度实现营业收入33.7亿元，同比增长4.4%；完成归母净利润-6670万元，同比下降147.6%；扣非归母净利润-1.1亿元，同比下降222.8%。
    三季度单季度营收增长21.7%，亏损小幅收窄
    公司2024年1-9月归母净利润为-6,669.98万元，同比下降147.55%；第三季度归母净利润671.62万元，同比下降84.33%。2024年1-9月公司息税折旧摊销前利润（EBITDA）为15,254.32万元，同比下降41.38%；第三季度EBITDA为8,628.19万元，同比增长10.45%。
    公司发生亏损主要是因为2024年光伏、锂电等新能源行业机器人需求大幅下滑，投资放缓及市场竞争加剧，收入增长不及预期、毛利率下滑、人员费用增长、折旧摊销等固定成本费用增加，公司为构建长期发展核心竞争力，继续保持了高研发投入，在全球研发体系、销售网络、生产能力及人才储备等方面投入较大，拖累业绩。公司第三季度单季度营业收入12亿元，同比增长21.7%，2024年前三季度营业收入实现转正增长，公司经营情况出现明显的边际改善，但仍需要持续降本增效，促进业绩增长。
    光伏行业需求下滑叠加市场竞争加剧，公司毛利率承压明显
    2024年前三季度公司毛利率29.67%，同比下降3.45pct；净利率-1.83%，同比下降7.33pct。其中，第三季度毛利率为30.27%，同比下降2.91pct，环比上升3.77pct。毛利率下降的主要原因光伏行业需求的严重下滑及市场竞争进一步加剧，造成毛利率有所下滑。2024年中报披露公司工业机器人及智能制造业务毛利率为28.13%，同比下降5.31个百分点；自动化核心部件业务毛利率为33.17%，同比上升1.27个百分点。
    工业机器人国产龙头，全面布局产业链及人形机器人，静待花开
    公司是一家拥有30年积淀的中国智能制造领军品牌，聚焦自动化核心部件及运动控制、机器人及智能制造系统，为新能源、五金、3C电子、汽车工业、包装物流、建材家具、金属加工、工程机械、焊接等细分行业提供智能化完整解决方案，推动各行业转型发展。
    公司业务覆盖从自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人、机器人工作站到智能制造系统的全产业链，构建了从技术、质量、成本、服务和品牌的全方位竞争优势，公司机器人在钣金折弯、冲压、光伏排版、弧焊等均处于行业领先地位。
    按照MIR睿工业数据，2024年1-9月公司工业机器人市场出货量同比增长17.73%，高于行业市场增速，位列中国工业机器人市场出货量排名第二，国产品牌出货量第一。
    公司积极布局全球产业链，TRIO、Cloos、M.A.i等全球细分领域的优秀企业的加入，分布全球多地的研发团队为公司长远发展和核心竞争力地持续提升提供了保证。公司目前在全球拥有75个服务网点，覆盖欧洲、美洲、亚洲等主要制造业及经济发达区域，重点打造“国际化技术研发+本地化优质制造+全球化市场营销”三位一体能力。
    公司参股的南京埃斯顿酷卓科技有限公司，主要从事人形机器人的部件及算法的研发。酷卓第一代人形机器人Codroid01也于2024年9月在上海工博会正式发布，各项指标均位于行业领先水平，并已进行下一轮设计与小批量工业场景验证，配合工业机器人在智能生产线和智能工厂中应用。
    设备更新叠加国产替代，工业机器人行业有望迎来上行周期
    2024年上半年受制造业企业扩张预期下降、市场需求持续低迷、工业机器人处于去库存阶段、行业周期性影响，自动化行业市场整体仍处于调整阶段。随着《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》规划落地，国家宏观调控力度加大，支持设备改造和消费升级，制造业投资需求回暖，自动化行业有望迎来新一轮景气上行周期。2024年6月-10月工业机器人产量同比分别增长12.4%、19.7%、20.0%、22.8%、33.4%，增速环比不断上升。2024年1-10月工业机器人累计产量为46.57万台，同比增长13.3%，扭转了连续几年持续下行的趋势。
    近年来，我国机器人厂商保持着较强劲的增长势头，尤其在电子、汽车零部件、新能源和一般工业等领域，与外资品牌展开了激烈的角逐。随着国产头部厂商持续放量，加速新应用场景的拓展，国产替代进程进一步加速。按照MIR睿工业数据，2024年前三季度，国产工业机器人厂商同比增速达21.1%，高于整体市场增速。2024年前三季度国产厂商市场份额提升至51.6%，较2023年同期增长4.5个百分点，国产厂商在市场中的地位和影响进一步增强。公司作为国产机器人龙头企业充分受益国产替代趋势。
    盈利预测与估值
    我们预测公司2024年-2026年营业收入预测分别为50.35亿、58.24亿、70.15亿，归母净利润预测分别为0.08亿、1.7亿、3.12亿，对应的PE分别为2096X、101.47X、55.07X。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：1：制造业固定资产投资需求不及预期；2：工业机器人需求不及预期；3：市场竞争加剧，毛利率下滑；4：海外业务拓展风险。

24Q3点评：Q3表现超预期，新品类放量有望带来业绩弹性

浙江自然(605080)
    事件：2024Q3公司收入1.9亿元/同比+34.9%，归母净利润0.62亿元/同比+372%，扣非净利润0.27亿元/同比+44.5%，非经常性收益3553万元主要来自远期外汇合约及理财产品估值带来公允价值变动。
    核心主业稳健复苏，海外子公司产能释放贡献增长。公司24Q3收入同增34.9%至1.9亿元（Q1/2分别为+13.8%/+12.6%），环比提速，主要系海外生产基地的收入快速增长叠加去年同期品牌去库带来的低基。1）核心主业：公司以稳定的充气床垫业务为根本，不断开拓新品类市场，如保温箱、水上用品等新品类增速亮眼、持续贡献增量；此外为寻求市场的突破，公司在客户渠道与产品线两方面深入拓展，客户渠道方面深度合作新能源汽车市场带来的“汽车露营”生活方式，合作国内知名车企，实现设计、开发、生产一站式服务，打造相关爆款产品。2）海外：海外发展战略稳步推进，期内海外生产基地有较大增长，2024H1越南大自然/柬埔寨美御分别实现营收1465/4120万元，净利润分别为7.54/414.73万元，我们预计Q3继续延续上半年的表现。
    费用改善叠加公允价值变动收益增加，净利率大幅提升。1）盈利能力：24Q3毛利率同比-0.93pct至29.3%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.1/-1.7/-1.2/+1.5pct至2.6%/8.1%/4.5%/1.1%，归母净利率同比+23pct至32.6%，归母净利率大幅提升主要系投资净收益/公允价值变动净收益/所得税占收入比+8.5/+18.6/+3.6pct。扣非归母净利率同比+0.9pct至13.9%，盈利能力同比改善。2）营运能力：截至24Q3，经营活动现金流净额同比+11.8%至0.66亿元，存货规模同比+23.1%至2.07亿元，我们认为与订单增长有关；应收账款同比+19.2%至1.58亿元。存货/应收账款周转天数同比-19/-9天至112/50天。
    盈利预测与投资建议：22Q3以来受海外需求、海运因素、品牌客户去库存的影响，公司业绩进入调整期。短期来看，随着品牌客户去库结束、订单逐步回暖，23Q4收入重回增长通道，24Q3收入环比明显提速，存货规模大幅增长进一步验证订单增长确定性。中长期来看，1）客户端：核心客户迪卡侬空间大，合作车企拓展下游应用场景。目前迪卡侬体系内合作的品类相对分散，随着公司新品类拓展，预计未来单品类放量+多品类扩张空间大；此外合作车企延伸至“露营”等场景，应用空间广阔。2）行业端：户外运动细分赛道快速增长，TPU替代PVC产品的渗透率提升的长期趋势不变，新品类不断萌发。户外运动行业处于快速发展期，细分产品如水上用品、浆板等增速较快，公司在TPU材料户外用品制造方面具备领先优势，有望持续受益于行业增长和市占率提升。3）产能端：海外产能持续释放，扩产节奏有序推进。我们看好公司作为一家有多年技术实力积累与技术壁垒，产业链景气度高，且叠加产能处于释放周期的优质户外运动供应链企业的发展前景，持续推进。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为1.81/2.30/2.76亿元，对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格及汇率波动的风险、工厂爬坡不及预期等。

首次覆盖报告：一体两翼有效落地，有质量的增长可期

新北洋(002376)
    报告要点：
    公司主业围绕社会发展趋势和主航道方向，持续高质量成长可期公司围绕“无人化、少人化”的社会发展趋势和主航道方向，聚焦金融、物流、无人零售、餐饮、彩票、医疗、交通及政务等特定的细分领域和市场，为全球客户提供智能设备/装备综合解决方案。近年来，公司围绕“提质增效”的管理主题，将经营质量改善和提升放到首位，强化关键环节管理改善，着力提升运营效率，盈利能力逐步改善。2023年，公司实现营业收入21.90亿元，实现扣非归母净利润0.07亿元。2024年前三季度，公司实现营业收入16.97亿元，同比增长8.84%，实现扣非归母净利润0.23亿元。
    主体业务稳步提升业务规模和竞争力，保持公司稳定增长态势
    公司坚持“一体两翼、八大业务板块”业务战略不动摇，国内与海外业务协同发展，努力实现有质量的增长。“一体”是指两个专业化产品解决方案和两个场景化产品解决方案，构成了公司的核心业务和稳定增长的基础。专用打印扫描产品和智能自助终端产品作为专业化解决方案，覆盖全球多个行业，提供创新需求的专用设备。金融行业场景化解决方案和物流分拣场景化解决方案则针对特定行业需求，提供全场景智慧金融和物流自动化解决方案，共同推动公司业务的持续增长和市场竞争力提升。
    两翼业务推动产业链上下游协同共进，拓展公司的成长空间
    “两翼”是主体业务的上游“关键基础零部件解决方案”+下游“服务运营解决方案”作为产业链上下游布局支撑的“两翼”业务，推动产业链上中下游的协同共进。前者包括专用打印扫描零部件和机器人/自动化零部件，后者涵盖新零售综合运营、物流自动化分拣运营和设备综合运维服务。新零售综合运营立足自助零售业务，通过解决方案赋能新场景，运营平台赋能精细化运营，数据赋能零售价值，着力打造消费者身边智能便捷的“Mini Mart”。截至2024年6月底，公司已运营8000+点位，为消费者提供数亿次服务。
    盈利预测与投资建议
    作为智能设备/装备领域具有显著影响力的解决方案提供商，公司不断增强核心竞争力，未来持续成长空间广阔。预测公司2024-2026年的营业收入为23.45、24.73、25.97亿元，归母净利润为0.47、0.53、0.59亿元，EPS为0.06、0.07、0.08元/股，对应的PE为111.48、98.44、87.96倍。考虑到行业的景气度和公司未来的持续成长性，首次评级，给予“增持”。
    风险提示
    市场竞争加剧的风险；公司业务扩张导致的管控风险；汇率波动的风险；“新北转债”转股对每股收益EPS摊薄的风险。

新股覆盖研究：林泰新材

林泰新材(920106)
    投资要点
    下周二（12月10日）有一只北交所新股“林泰新材”申购，发行价格为19.82元，若全额行使超额配售选择权则发行后市盈率为18.35倍（以2023年扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润计算）。
    林泰新材（920106）：公司是一家专业从事汽车自动变速器摩擦片研发、生产和销售的专精特新企业。公司2021-2023年分别实现营业收入1.32亿元/1.76亿元/2.07亿元，YOY依次为37.70%/33.82%/17.33%；实现归母净利润0.16亿元/0.25亿元/0.49亿元，YOY依次为12.53%/50.94%/98.44%。最新报告期，公司2024年1-9月实现营业收入1.93亿元，同比增加36.76%；实现归母净利润0.46亿元，同比增加72.57%。
    投资亮点：1、公司是国内乘用车自动变速器摩擦片国产龙头厂商，未来有望受益于该领域的国产替代加速。自动变速器是汽车动力总成的核心部件、其技术水平决定了整车的技术水平，而自动变速器摩擦片作为自动变速器实现传动需求的关键零部件，是影响自动变速器技术发展的核心因素之一。公司深耕自动变速器摩擦片领域近十年，成功开发了适用于高耐热、高转速、连续滑摩、高面压等各种工况的摩擦材料，自主研发的核心产品湿式纸基摩擦片打破了美国和日本在乘用车自动变速器摩擦片领域的技术垄断、并实现了对外资品牌部件的替代和国内原创技术的产业化。据公司招股书披露，公司是国内第三大自动变速器摩擦片供应商、同时也是国内唯一一家为乘用车批量配套提供湿式纸基摩擦片的国产厂商；截至目前，已与上汽变速器、万里扬、东安汽发、吉利变速器等国内主要的自动变速器厂商或整车厂建立了稳固的供货关系。从行业发展来看，我国已把自动变速器摩擦材料列入《中国制造业重点领域技术创新绿皮书--技术路线图（2023）》规划，要求2030年国内离合器摩擦材料实现80%的国产化率；公司作为该领域的领军企业或有望从中获益。2、公司重点布局新能源汽车应用领域，目前已与比亚迪等新能源汽车龙头达成稳定的合作关系。新能源汽车领域，混合动力汽车销量比重的逐步抬升，叠加纯电动汽车传动系统向采用两挡或多挡变速器转变，共同为自动变速器摩擦片带来新的增长空间。现阶段，公司重点布局新能源汽车应用领域业务，已成功进入到比亚迪等新能源汽车龙头供应链中；具体来看，2024年2月，公司开始向比亚迪DMi插电式混合动力车型批量提供自动变速器摩擦片，搭载于比亚迪王朝系列（如比亚迪“秦PlusDMi”、“宋ProDMi”等）、海洋系列（如比亚迪驱逐舰05、比亚迪海豹DM-i）等DMi插电式混合动力车型；2024年1-6月，比亚迪进入公司前五大客户、来自比亚迪的销售收入近1500万元；同期，在新能源汽车领域，公司对吉利汽车、长城汽车和上汽集团的销售收入亦大幅提升。2024年1-6月，公司来自新能源汽车领域的销售收入突破2500万、收入占比由2021年的1.04%迅速提升至22.53%，成为公司现阶段收入增长的主要贡献。
    同行业上市公司对比：选取旺成科技、杭齿前进，以及北摩高科为林泰新材的可比上市公司；但部分上述公司为沪深A股，与林泰新材在估值基准等方面存在较大差异，可比性相对有限。从可比公司情况来看，2023年可比公司的平均营业收入为10.60亿元，平均销售毛利率为35.37%；相较而言，公司营收规模未及可比公司平均，但销售毛利率处于同业中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

欧洲经销商协议落地，CGM出海兑现加速

三诺生物(300298)
    投资要点：
    事件：公司2024年11月29日与A.MENARINIDIAGNOSTICSS.r.l.签署了《经销协议》，双方主要就在欧洲超过20个国家和地区以联合品牌的方式独家经销公司的第一代、第二代CGM定制型号等事项进行约定，协议期限7年。
    合作周期长达7年，经销商实力雄厚。经销商A.MenariniDiagnostics已有超过45年的历史，主要业务领域包括医疗诊断产品的研发、生产和销售，涵盖糖尿病、血液学、临床化学、尿液分析和免疫学等多个医疗领域。该公司隶属于Menarini集团旗下，该集团成立于1886年，业务遍及全球140个国家和地区，员工超过17,000人，2023年营业收入为43.75亿欧元。
    欧洲市场为CGM第二大市场，期待后续商业化放量空间。据动脉网援引灼识咨询数据，2020年美国和欧洲CGM市场规模分别为27亿和12亿美元，预计2030年分别达到154亿美元和78亿美元，对应欧洲市场CAGR为20.6%。欧洲为CGM的第二大市场，本次协议落地后，公司CGM产品有望借力经销商渠道做大渗透欧洲市场，为公司增添新的成长动能。
    美国、二代新品注册持续推进，未来催化密集。1）产品力持续改进，新一代产品目前处于评审阶段，通过设计、工艺改进在便捷性舒适度上提升用户体验。叠加渠道协同+价格成本优势，有望持续提高市占率；2）美国FDA拿证有序推进中，进军美国大市场。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司出海进展持续兑现，我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为43/50/59亿元，同比增长6%、15%、19%；归母净利润分别为3.3、5.1、6.4亿元，同比增长16%、55%、24%，维持“买入”评级。
    风险提示
    CGM美国注册进展不及预期的影响，海外市场销售不及预期的影响，集采降价的影响

深耕IVD检测市场，战略性布局创新药产业

热景生物(688068)
    公司实现从特色诊断到创新制药的全产业链发展
    热景生物创立于2005年，是一家聚焦生物医药领域的高新技术企业。秉承“发展生物科技造福人类健康”的使命，致力于打造从特色诊断到创新制药的全产业链发展战略。我们预计2024-2026年公司收入分别为5.43/6.55/7.92亿元，归母净利润分别为329/5917/9858万元，对应EPS分别为0.04/0.64/1.07元/股，当前股价对应PE分别为1759.7/97.8/58.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    IVD:肝病诊断实现全病程覆盖，糖捕获技术前景广阔
    公司深耕体外诊断19年，特色项目突出，在肝炎肝癌诊断领域癌症早诊早筛、阿尔茨海默病（AD）及神经退行性疾病领域具有国内国际领先的系列相关特色诊断产品及在研项目。优势平台方面，公司单人份化学发光产品解决基层检测痛点，业务保持高速增长。上转发光技术平台助力公共安全，应用范围广泛。在疾病诊断新领域积极研发拓展基于国际领先糖捕获技术的“国人肝健康工程”、“国人脑健康工程”和“国人癌症早诊早筛工程”为核心技术的三大“国人健康工程”做大做强体外诊断主业。
    创新药：SGC001在中美IND双报双批，临床应用可期
    公司不断探索自主创新诊疗技术平台，现已布局核酸药物、抗体药物及消费品等前沿领域。参股公司舜景医药FIC产品SGC001注射液（杜吉普单抗）于中美获批临床。杜吉普单抗是全球首款（First inClass）治疗心梗的全人源单抗，成药特性良好，工艺稳定，质量可靠。杜吉普单抗有望为AMI的急救治疗带来革命性的变化。参股公司智源生物在AD疾病生物创新药研发进展较快。此外，公司成立“X-GenAI新药发现与设计研究中心”，加速新药研制。
    风险提示：
    市场竞争加剧风险；创新药进度不及预期风险；政策超预期风险

公司动态研究报告：智慧农业综合服务商，政策推动有望快速成长

托普云农(301556)
    投资要点
    智慧农业综合服务商，业绩稳步增长
    公司成立于2008年，是一家服务于农的国家高新技术企业，致力于成为全球领先的智慧农业综合服务商，公司通过运用物联网、人工智能、大数据等新一代信息技术与农业深度融合，主要采用布局智能硬件设备、搭建农业物联网项目、建设信息化软件平台项目的综合服务形式，为农业领域相关的政府部门、企事业单位、科研院校等提供数据采集、分析决策、精准执行、科学管理服务于一体的智慧农业一站式综合解决方案，从而助力实现政府监管服务信息化转型、科研数字化创新、农业产业智能化应用的创新发展。公司营收从2019年的2.28亿元增长到2023年的4.59亿元，CAGR为19.16%，对应的归母净利润也从2726.1万元增长到1.15亿元，CAGR为43.32%，2024前三季度公司实现营收3.36亿元（同比+10.99%），实现归母净利润7659.6万元（同比+14.84%），业绩稳步增长。
    政策推动，智慧农业有望迎来快速发展期
    智慧农业已经成为全球现代化农业发展趋势，我国智慧农业起步较晚，农业机械化、作业智能化程度较低，与美国、以色列等发达国家相比还有很大差距。2016年智慧农业首次被写入“中央一号文件”，标志着发展智慧农业已上升至国家经济发展战略高度，此后国家出台了多项顶层政策来推动智慧农业发展。2024年10月，农业农村部印发了《全国智慧农业行动计划（2024—2028年）》的通知，提出了智慧农业发展的3大行动8项重点任务，目标是到2026/2028年我国农业生产信息化率要分别达到30%/32%以上。在政策推动下，我国智慧农业有望迎来快速发展期，根据前瞻产业研究院的数据，2022年我国智慧农业市场规模为754亿元，预计2027年将会达到1214亿元，未来几年CAGR为10%，成长空间广阔。
    具备产品、研发、行业资源等优势，募投项目提升市场竞争力
    公司是智慧农业领域的先行者，深耕行业十余年，能够把握客户需求及行业发展痛点，布局业务发展路线，产品不断推陈出新，在行业内具备以下优势：1）丰富的产品线：拥有自主研发并生产上百种智能硬件及软件的能力，涵盖了种植业领域信息采集、检测、控制、监测的各个方面，且覆盖作物从育种到收获的全生命周期；2）研发优势：智慧农业行业是一个多学科交叉、知识密集度较高的产业，涉及农业、人工智能、传感器、大数据、机械结构等多学科知识，公司高度重视技术和研发，经过多年研发积累和技术迭代，目前拥有7项融合多领域知识的核心技术。公司及子公司森特信息、智农科技均为国家高新技术企业；3）行业资源优势：公司主要产品获得了国家主管部门、农业细分领域行政及事业单位、科研院校及企业等客户的高度认可，承担多项国家省市级重点科研项目，与农业农村部耕地质量监测保护中心、全国农业技术推广服务中心、浙江省农业农村厅等达成战略合作等，参与多项国家与行业的标准制定。
    公司此次以14.50元/股的价格发行2132万股股票，募集资金净额为2.33亿元，募投项目包括智慧农业平台升级建设项目、智慧农业智能设备制造基地项目、研发中心升级建设项目，募投项目均围绕公司在智慧农业领域的产业布局展开，能够扩大公司主要产品供应能力，有助于持续提升公司在智慧农业领域的技术领先性和产品创新及应用范围，进一步提升公司市场竞争力，利于长期发展。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年净利润分别为1.32、1.65、2.05亿元，EPS分别为1.55、1.94、2.40元，当前股价对应PE分别为63、50、41倍，我们看好智慧农业的发展趋势以及公司的市场地位，首次覆盖给予公司“增持”投资评级。
    风险提示
    智慧农业政策及执行低于预期的风险、公司订单获取及执行低于预期的风险、产品研发及推广低于预期的风险、募投项目进展不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、宏观经济下行风险等。

专注小分子靶向药，代谢和自免管线收获期临近

益方生物(688382)
    益方生物是一家专注于开发小分子靶向药物的 Biotech。我们认为公司的核心投资逻辑基于以下 3 点： 1）肿瘤管线可贡献稳定现金流：贝福替尼和格索雷塞已完成对外授权，不再占用资源的同时可贡献稳定的收入分成； 2）代谢和自免管线逐步进入数据和 BD 收获期：2 期银屑病顶线数据提示 D-2570 是潜在的变构 TYK2i 的 BIC； D-0120 美国联用别嘌醇治疗难治性痛风初步数据优秀； 3）较大的上涨空间： 我们的收入预测显示益方 5 款核心产品经风险调整的峰值终端收入为 66 亿元， DCF 和 NPV 法测算的目标市值为 130 亿元。
    肺癌：患者基数庞大，贝福替尼和格索雷塞两款口服靶向药已实现商业化，并携手国内 Pharma 企业共拓展市场
    1） 贝福替尼：牵手贝达药业深度布局 EGFRm 肺癌市场， 1L 及 2L适应症均已获批，并且展现出优异的 PFS 数据。
    2） 格索雷塞（KRAS G12C）：合作正大天晴掘金 KRAS G12Cm 实体瘤市场。非小单药二线适应症获批， 一线联合 FAKi 响应率高达90%。
    乳腺癌：口服 SERD 市场广阔， D-0502 早期数据具有同类最佳优势，国内率先进入 2L HR+ BC 的 3 期临床，并计划开展 1L HR+ BC 的3 期临床
    1) SERD 氟维司群是 AI 耐药 HR+ BC 患者的推荐药物，销售峰值10 亿美金，但存在肌肉注射给药限制， 口服 SERD 有望通过更好的疗效和给药便捷性实现对其替代。
    2) D-0502（口服 SERD）：早期临床表现优于 FIC 艾拉司群，目前HR+乳腺癌二线治疗 3 期临床稳步推行，处于国内领先地位。
    3) AI 在早期乳腺癌治疗中使用时间延长， 渗透率扩大，晚期乳腺癌中对 AI 耐药患者数量会增加。我们预计公司将启动 1L HR+乳腺癌的 3 期临床。
    代谢及自免： D-0120 和 D-2570 的 2 期临床数据优异， 展现出成为BIC 药物的潜力， 有望满足目前痛风及自免治疗的未满足临床需求。
    1） D-0120（URAT1）： URAT1 抑制剂是痛风主要治疗手段，现有药物安全性不佳， D-0120 的 2b 期数据实现 80%缓解率和良好的安全性。此外， 欧美对新型痛风药需求强烈， D-0120 在美国 2 期临床进展顺利。
    2） D-2570（TYK2 JH2）： TYK2i 在自免领域具有广泛应用前景，TYK2 变构抑制剂 D-2570 银屑病 2b 期临床展现出与生物药相媲美的疗效，公司计划进一步探索 D-2570 在其他自免疾病的应用。
    2024-2026 年关键催化剂
    1） 贝福替尼： 1） 1L 非小医保谈判结果； 2）国内销售放量。
    2） 格索雷塞（KRAS G12C）： 1）国内销售放量； 2）联合用药治疗1L KRAS G12C 突变 NSCLC 的 3 期临床启动。
    3） D-0502（口服 SERD）： 1）中国 2L HR+ BC 的 3 期数据读出，并递交 NDA； 2） 1L HR+ BC 的 3 期临床启动。
    4） D-0120（URAT1）： 1）中国痛风 2 期临床数据读出，以及 3 期临床启动； 2）美国痛风 2 期临床预计 25H1 数据读出。
    5） D-2570（TYK2）： 自免新适应症 2 期临床计划 24 年底/25 年初启动。
    投资建议
    益方生物是小分子药物研发的领军企业， 5 款核心产品覆盖癌症、自免及代谢三大治疗领域。肺癌领域，贝福替尼和格索雷塞已实现商业化，有望在销售持续放量的同时，积极拓展新适应症；乳腺癌领域， D-0502（口服SERD）用于 2L HR+ BC 的 3 期临床稳步推进，为国内第一梯队；代谢和自免领域， D-0120（URAT1）和 D-2570（TYK2）具有同类最佳潜力， D-0120 在中国和美国分别进行单药和联合用药针对痛风治疗的 2 期临床，美国难治性痛风市场巨大。 D-2570（TYK2 JH2）用于银屑病 2 期临床展现出 BIC 潜力的 PASI 100 数据，并计划启动自免新适应症的 2 期临床。首次覆盖， 给予“买入”评级。 DCF 和 NPV 法测算的目标市值为 130 亿元，对应股价为 22.48 元。
    风险提示
    创新药研发不及预期： 存在无法成功或及时完成药物临床开发、获得监管批准和商业化的风险；
    医药行业政策变化风险： 如不能及时调整经营策略以适应医疗卫生体制改革带来的市场规则和监管政策的变化，将对公司的经营产生不利影响；
    宏观环境风险： 未来国际政治、经济、市场环境的不确定性，可能对公司海外业务经营造成一定的不利影响。

公司事件点评：增资麒麟软件，国企改革迈出关键一步

中国软件(600536)
    事件概述：2024年12月6日公司发布公告，控股子公司麒麟软件拟增资扩股募集资金不超过30亿元，其中公司以非公开协议方式参与本次增资，认购金额不超过20亿元，经进场交易遴选的合格投资人认购不超过10亿元。
    中国软件对麒麟软件持股比例预计增长至近50%，国企改革潜力进一步释放。根据此次公告，对相关细节进行梳理：1）价格：根据评估报告，麒麟软件股东全部权益评估值为83.55亿元，本次公开挂牌价格以该评估值为基础，最终通过产权交易机构公开挂牌的方式确定。
    2）完成增资后的持股比例：如果按预案给出的方案（按照麒麟软件以上述评估价格增资扩股30亿元，公司认购20亿元测算），公司对麒麟软件的持股比例预计由40.25%提高至47.23%。如果如未能在评估报告有效期内满足麒麟软件公开挂牌条件，则由中国软件先期参与认购，认购价格为经国资备案的麒麟软件净资产评估值折算的每注册资本的价格，公司持股比例预计由40.25%提高至51.79%，待满足麒麟软件公开挂牌条件后，继续引入合格投资人，募资不超过10亿元。
    3）治理结构：增资完成后，麒麟软件治理结构不变，公司仍然控股和并表麒麟软件。
    4）执行进度：本次交易尚需公司股东大会、麒麟软件董事会及股东会审议通过。麒麟软件遴选外部投资人事项尚需国资监管机构批准。
    5）资金来源：公司参与本次增资的金额来源于公司向特定对象发行A股股票的募集资金。2024年2月中国软件发布定增预案，对移固融合终端、云化服务器操作系统等核心资产的研发高强度投入。2024年5月该定增方案获母公司中国电子的同意批复。
    同时，公司也于12月6日发布公告，公司拟将所持子公司中软系统全部66%股权以4.63亿元的价格协议转让给关联方信安院。此次交易提高了资产流动性，公司财务结构将更为稳健合理，持续经营能力得到提升，有利于优化公司资产结构，为公司转型发展提供良性支撑，公司将进一步聚焦主业。
    增资麒麟具有重要意义，信创龙头持续加强自身核心地位。麒麟软件是中国电子旗下科技企业，2019年12月由天津麒麟信息技术有限公司和中标软件有限公司强强整合而成，现已形成桌面操作系统、服务器操作系统、万物智联操作系统、工业操作系统、智算操作系统产品等为代表的产品线，达到国内最高的安全等级，全面支持飞腾、鲲鹏、龙芯等国产主流CPU，在系统安全、稳定可靠、好用易用和整体性能等方面具有领先优势，并为党政、行业信息化及国家重大工程建设提供安全可信的操作系统支撑。
    麒麟软件在国产操作系统市场核心地位突出：截至2023年，麒麟软件旗下操作系统产品已连续12年位列中国Linux市场占有率第一名。随着信创行业发展，麒麟软件收入、利润也实现了快速提升，2020-2023年收入、净利润的复合增速分别达到28%、37%。根据此次公告，2023年麒麟软件的收入、净利润分别为12.73亿元、4.22亿元；2024年前10个月营收、净利润分别为9.15亿元、1.91亿元。
    麒麟软件本次增资扩股有利于其加大研发，拓宽产品线，优化业务结构，并以资本为纽带聚拢产业生态，拓展市场空间和应用场景；同时，中国软件对麒麟软件增资有助于公司落实发展布局，进一步深耕“基础软件和党政高新核心应用解决方案”两大方向，通过产品化转型和专业化发展，聚焦主责主业，加快推进高质量发展。
    投资建议：公司是信创领域重要的“国家队”和中国电子旗下从事网信事业的核心力量，建立了较为完整的网信市场、研发和技术服务体系，立足自身优势紧抓麒麟软件、达梦数据等细分领域核心资产，并在操作系统、数据库细分市场保持行业领先地位。此次增资后，公司进一步强化自身在信创领域的优势，强化国产操作系统龙头的市场地位，并且能够通过产品化转型和专业化发展，不断巩固自身优势。预计公司2024-2026年归母净利润为1.33/2.28/3.14亿元，对应PE分别为353X、206X、150X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；增资整合节奏具有不确定性。

对外并购扩领域纵深，售后与海外重点布局锻发展长剑

五新隧装(835174)
    投资要点：
    隧道施工与矿山开采智能装备“小巨人”。五新隧装专注于钻爆法隧道施工与矿山开采成套智能装备，是国家级专精特新“小巨人”企业，先后与中国中铁股份有限公司等大型施工央企、贵州路桥集团有限公司等国内一流施工集团、中国五矿集团有限公司等国内一流矿业集团建立了良好稳定的合作关系。2024年前三季度公司营收6.04亿元，归母净利润9395万元。
    基本盘稳定性如何，内生增长动力在哪里？公司深耕铁路、公路市场，并大力开拓水利水电市场、矿山开采市场、海外市场等增量市场。（1）增长盘：2024年前三季度水利水电领域创收3424万元（yoy+90%），矿山开采领域创收3587万元（yoy+116%）。2023年我国全年完成水利建设投资11996亿元（yoy+10.1%），下游水利水电市场前景广阔。公司在矿山市场中目前以地下开采矿山为主，主要的矿山客户有山东黄金、新疆有色等，业务拓展已初见成效。（2）基本盘：2024年前10月我国铁路固定资产投资总额6,351亿元（yoy+11%），2023年我国公路固定资产投资总额维持2.8万亿水平。随着我国铁路固定资产投资额逐步回升、公路固定资产投资额保持稳定，公司基本盘有望做优做强。
    售后与主机、海外与国内市场如何权衡布局？以安百拓为标杆对象，五新隧装将售后业务作为重点发展业务。近年来，五新隧装的售后服务营业收入不断增长，保持着50%左右的高毛利率水平。未来，五新隧装将不断拓展后市场业务，十年目标为后市场销售规模占总营收50%。五新隧装依托与国企央企的合作，跟随央企国企的海外项目走出去。公司成为中国中铁、中国电建等众多大型国有建设集团等重要设备供应商。除跟随国企央企开展海外业务外，五新隧装还通过商务洽谈、成立子公司、参加国际展会等方式，提高自身品牌曝光率和影响力。
    “并购六条”后北交所发股收购首单详情？公司拟收购湖南中铁五新重工有限公司、怀化市兴中科技股份有限公司。五新重工是主营港口码头高端智能起重设备的国家级专精特新“小巨人”，并购重组将助力公司在铁路、公路施工专用设备制造领域的综合服务能力实现补强；兴中科技主要资产为控股子公司五新科技，五新科技是深耕交通基建专用设备与解决方案的国家级专精特新“小巨人”，并购重组将助力业务拓展、强化客户资源和持续提升盈利能力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为1.56、1.85和2.23亿元，对应PE为15.7、13.3、11.0倍。同业可比公司包括铁建重工、耐普矿机、中铁工业，可比公司2024PE均值为19.0X。海外市场及售后市场的布局有望为公司基本盘及增长盘业务提供持续的增长动力。整合兼容两家优质资产后有望与母公司产生业务协同，并表后预期增厚五新隧装整体的营收和利润规模。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济变化风险、应收账款周转风险、税收政策风险。

子公司新品进入创新医疗器械特别审查程序，管线有望进一步丰富

维力医疗(603309)
    投资要点：
    事件：全资子公司海南维力研发的一次性使用亲水涂层可视鼻胃肠管于近日进入创新医疗器械特别审查程序，该产品可用于经鼻向胃肠道输送营养物质、胃肠减压、冲洗。
    可视化置管，提升操作安全性，兼具临床价值和卫生经济学价值。国内现有的内镜或放大镜和前端开口的鼻肠管的产品组合，临床操作难度较高。公司研发的一次性使用亲水涂层可视鼻胃肠管，其导管远端置有摄像头，可通过信号接口与图像处理器连接，进而保证置管的准确性、提高幽门通过率，并在留置期间实时监测导管的位置，保证喂养安全。此外，该产品为一次性耗材，可降低交叉感染的风险，同时减少医护人员工作量，解决目前鼻肠管置管的临床痛点，具有良好的临床价值和卫生经济学价值。
    公司为国内医药导管龙头，管线不断丰富。公司作为国内医用导管行业龙头企业，产品涵盖麻醉、导尿、泌尿外科、护理、血液透析、呼吸等领域，品类齐全。近年来，公司坚持产品升级，不断进行横向及纵深业务拓展，在抗菌、可视化、重症护理组合等多个方向发力。此次一次性使用亲水涂层可视鼻胃肠管进入创新医疗器械特别审查程序，在注册申报时将获得优先办理的权益，可有效缩短产品注册周期，加快产品的上市速度。该产品如获批上市，将进一步丰富公司的产品管线，提升公司临床竞争力。
    投资建议：公司作为国内医用导管龙头，产品种类丰富，近年来凭借稳健的经营策略、持续的研发投入和产品创新，以及积极的市场拓展，业绩稳健增长，此次一次性使用亲水涂层可视鼻胃肠管进入创新医疗器械特别审查程序，获批后有望进一步丰富公司管线，增强公司竞争力。我们预计公司2024—2026年营收分别为16.37、19.71、23.38亿元，同比分别增长17.96%、20.40%、18.63%；归母净利润分别为2.40、2.90、3.48亿元，同比分别增长24.66%、20.85%、20.08%，对应EPS分别为0.82、0.99、1.19元，当前股价对应PE分别为16.40、13.57、11.30倍，维持“增持”评级。
    风险提示：新品获批进度不及预期，产品销售推广不及预期，集采降价风险，国际贸易摩擦等风险。

悄然转型，个性化教育龙头再启航

学大教育(000526)
    公司简介
    公司为国内K12个性化教育领域龙头，学习中心遍布全国100余座城市，其教学模式以1对1、小班教学为特色，另有全日制复读学习基地30余所；1~3Q24公司营业收入22.5亿元/+25.3%，归母净利润1.8亿元/+50.2%。公司近年传统教培业务加大班课占比，毛利率显著提升，同时积极发展职业教育、文化空间板块，致力于转型为综合性教育集团。
    投资逻辑
    1.行业：教培政策边际向好，监管界限逐渐清晰，行业乱象有效整治；供给有效出清，截至24年11月线下教培机构压减率96.7%，高中在校生人数高增以及高考录取率走低将带动高中学科培训行业规模恢复扩张；我们综合测算得到2024~2026E高中学科培训市场规模为1,364/1,481/1,602亿元，CAGR为8.5%；牌照审核趋严，龙头有望借助品牌优势扩大市场份额，行业竞争格局有望持续向好，头部机构持续收益；
    2.核心竞争力：首创个性化“一对一”教辅体系，深耕20余载，累计服务超过200万学员，在行业中具有较强的品牌认知度和口碑；扩大班课占比，盈利能力显著提升，2023年末毛利率36.5%，较2022年28%提升8.5pct；全日制培训基地受益高考复读生数量增加和上线率降低，加密空间较大；
    3.未来看点：未来高中学科类牌照仍具备稀缺属性，看好公司全国性一对一高中教培的先发优势，此外班课占比提升有望持续提升盈利能力；个性化教育网点、师资有望不断扩张，预计24~26E网点达315/390/460个；职业教育受益职教高考与主业协同有望成为第二增长曲线。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计24-26年归母净利润2.02/2.52/3.05亿元/+31.4%/24.7%/21.2%，当前股价对应PE为27.73/22.23/18.35X，考虑到公司网点数量增长空间较大、职业教育在起步阶段，给予2025年25XPE，目标价51.13元，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    教培行业政策变动风险；宏观经济下行风险；招生增长和学费提价不及预期的风险。

欧洲经销商落地，CGM出海扬帆起航

三诺生物(300298)
    投资要点
    事件：三诺生物于2024年11月29日与A.MENARINI DIAGNOSTICSS.r.l.签署了《经销协议》，双方主要就A.MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l.在欧洲超过20个国家和地区以联合品牌的方式独家经销公司的第一代、第二代持续葡萄糖监测系统（iCan CGM System）定制型号等事项进行约定。
    欧洲经销商落地，欧洲市场未来可期。A Menarini Diagnostics S.r.l.是一家意大利公司，主要业务领域包括医疗诊断产品的研发、生产和销售，专注于帮助医疗专业人员进行安全、可持续的诊断，涵盖糖尿病、血液学、临床化学、尿液分析和免疫学等多个医疗领域，致力于通过先进的诊断工具和技术为更好的健康结果提供创新的解决方案，是欧洲领先的诊断公司之一。我们认为此次合作的签署及顺利履行有利于公司欧洲市场的业务开拓和战略布局，预计将对公司的经营业绩产生积极影响。
    CGM国内海外双轮驱动，看好未来持续放量。2023年公司产品“三诺爱看”成为国内首个获批上市的三代传感技术持续葡萄糖监测系统（CGM），陆续完成CGM全球多个国家的注册、上市销售。同时公司在CGM领域不断升级迭代，在报告期内公司新一代CGM国内注册申报获得受理。公司CGMS产品“三诺爱看”持续葡萄糖监测系统在中国、印尼、欧盟MDR、英国等多个国家和地区获批注册证，并已在国内上市以及欧洲线上进行销售。公司CGMS产品高性能严标准，产品技术质量水平符合国际先进要求，彰显了公司严谨的质量体系和卓越的研发制造能力。我们预计公司CGM产品有望于25Q3取得FDA证，未来有望在国内、海外双向突破，成为公司第二增长曲线。
    品牌力持续提升，全球影响力扩大。公司通过与Trividia和PTS公司的全球合作，建立了全球销售渠道资源以及多年累积的丰富国际经营及销售经验，与供应商、客户建立了良好、稳定的合作关系，为公司未来收入的增长以及新产品的市场导入奠定了基础，提升新产品的边际贡献，同时公司旗下产品及服务在全球的影响力持续增强。
    盈利预测与投资评级：我们维持之前盈利预测，预计公司2024-2026年营收分别为46.30/52.88/60.93亿元，归母净利润分别为4.12/5.24/6.22亿元，对应当前股价PE分别为36/28/24倍。我们认为公司是行业当中的龙头公司，未来有望持续保持高速增长，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品延期获批及推广不及预期的风险；经销商管理风险；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

深度报告：吸附分离赛道龙头，盐湖提锂和生命科学为成长主线

蓝晓科技(300487)
    蓝晓科技是吸附分离材料平台型企业。公司的吸附分离材料种类齐全，具有30多个系列100多个品种，产品品系涵盖离子交换树脂、吸附树脂、螯合树脂均粒树脂、固相合成载体、色谱填料、层析介质等，服务市场横跨中国、美洲、欧洲、东南亚等区域。公司目前拥有吸附材料柔性产能合计达50000吨，在生科领域已建成固相载体120t和吸附分离材料70000L，助力公司打开广阔的下游应用市场。目前公司产品已广泛应用于食品、制药、植物提取、离子膜烧碱、环保、化工催化、湿法冶金、水处理等领域，多元化的下游业务布局降低了公司对于单一行业的依赖程度，有效提升了公司的盈利能力和抗风险能力。
    公司吸附法盐湖提锂成本优势凸显，持续开拓多种金属提取领域。锂、镍等金属资源需求快速增长，公司是盐湖卤水直接提锂技术领导者，目前已完成盐湖提锂千吨级以上项目共12个，合计碳酸锂/氢氧化锂产能8.6万吨，另有中试项目累计约120个，具备持续形成订单的潜力巨大。锂价下行背景下，公司盐湖提锂技术综合成本低，技术产业化成熟度高，市场份额有望持续提升。公司在阿根廷建立南美研发中心，为大量“锂三角”区域客户提供高效、及时、本地化的技术服务，海外项目开发和落地能力出众。另一方面，公司积极横向开拓其他金属提取业务，在半导体产业带动金属镓需求稳步增长背景下，公司作为国内树脂法提镓生产工艺升级的推动者，树脂法提镓领域市占率维持在70%以上，市场地位稳固。公司同时积极向铀、钴、钪、铼等多种金属提取领域发力。
    生物医药市场蓬勃发展，公司是层析介质、固相合成载体等配套耗材国产替代的领军代表。生物药是制药行业近年来发展最快的子行业之一，根据IQVIA数据，2023年全球生物药市场规模约为5030亿美元，预计到2028年将增长至8920亿美元，预计五年内将以9.5%-12.5%的年复合增长率增长77%；而且，从全球药物市场占比的角度来看，2028年全球生物药市场份额将提升至39%。未来，全球生物药将持续保持快速发展的态势，这将拉动上游纯化材料需求的快速增长。公司是多肽固相合成载体核心供应商，受益于以减肥药为代表的多肽类药物市场快速扩容，多肽类药物全球市场规模不断扩张，中国市场增速领先。层析介质是层析分离纯化核心材料，公司在生物大分子纯化的多个方向上实现了从0到1的国产突破，国产替代潜力足。CPC提取专用树脂和7-ACA酶法工艺打破国外垄断局面。全球CBD合法进程加速，公司高通量工业制备色谱系统有望实现海外突破。
    投资建议：公司是国内领先的吸附分离材料企业，随着盐湖提锂订单持续释放，生物医药领域快速增长，公司未来成长动能充足。我们预测公司2024-2026年营业收入分别为26.00、32.19和40.13亿元，归母净利润分别为8.20、10.56和13.62亿元，对应EPS分别为1.62元、2.08、2.68元，现价（2024年12月4日）对应PE分别为34倍、26倍、20倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：锂价大幅波动、减肥药市场扩容不及预期、原材料价格大幅波动等风险

新股覆盖研究：中力股份

中力股份(603194)
    下周二（12月10日）有一家主板上市公司“中力股份”询价。
    中力股份（603194）：公司是一家专注于电动叉车等机动工业车辆研发、生产和销售的高新技术企业。公司2021-2023年分别实现营业收入42.06亿元/50.11亿元/59.21亿元，YOY依次为69.84%/19.13%/18.16%；实现归母净利润3.53亿元/6.27亿元/8.06亿元，YOY依次为59.34%/77.71%/28.51%。最新报告期，公司2024年1-9月实现营业收入48.27亿元、同比增长7.79%，实现归母净利润6.50亿元、同比增长4.27%。根据公司管理层初步预测，公司2024年营业收入同比增长1.33%至9.78%，归母净利润同比增长0.53%至10.46%。
    投资亮点：1、公司是电动叉车领域龙头厂商，在电动仓储叉车、锂电池叉车等细分领域的市占率位居榜首。伴随着对节能减排的日益重视，电动叉车逐渐取代内燃叉车已成为近年来行业发展的显著趋势之一；据招股书披露，2023年我国电动叉车的渗透率已达67.87%。公司成立之初便以轻量化、电动化为突破口，2012年推出的电动步行式仓储叉车小金刚系列产品，荣获德国红点奖和IF设计大奖等国际设计大奖；2016年起、又着手自主研发锂电池相关技术以替代传统铅酸电池，成为将锂电池应用于工业车辆的行业先驱。依托上述细分领域的先发优势，根据中国工程机械工业协会工业车辆分会的统计数据，公司电动仓储叉车产销量自2013年起连续11年位居国内第一、2023年销量占比达35%以上，锂电池叉车产销量自2019年起连续5年位居国内第一、2023年销量占比达30%以上；在优势产品的带动下，公司成为国内电动叉车领域龙头厂商，2021年至2023年市占率稳定在30%以上。此外，公司外销收入占比较高、且出口国以欧美国家为主；实控人何金辉先生早在2009年便通过其控制的公司在美国设立BIG LIFT、并收购了已有数十年历史的北美叉车品牌BIG JOE；因此，相较同行业竞争对手，公司更具抵御国际贸易摩擦风险的能力。2、公司积极布局移动搬运机器人业务，进一步丰富公司产品结构。受人力成本持续上涨、生产制造企业转型升级等外部因素影响，具备无人驾驶、远程监控、管理等功能的智能工业车辆产品成为行业发展趋势。以叉式移动机器人为例，叉式移动机器人较传统叉车更能保证操作精度、效率以及安全性；根据中国移动机器人产业联盟的数据，2023年叉式移动机器人全年销量19500台、同比增长46.62%，呈现较快增长态势。公司招股书披露，公司正积极发展和布局移动搬运机器人业务，已于2020年推出具备自动化程度高、灵活性强、安全性好等优势的搬马机器人系列产品，并应用于物流公司转运中心。
    同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取杭叉集团、安徽合力、诺力股份作为中力股份的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为135.68亿元，平均PE-TTM（算数平均）为11.05X，平均销售毛利率为21.21%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，毛利率则处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风

收回少数股权，盈利增厚明显

中炬高新(600872)
    投资要点
    公司发布公告：公司全资孙公司阳西美味鲜近日与朗天慧德签订了《股权转让合同》，阳西美味鲜无偿受让朗天慧德持有的厨邦公司20%股权。该股权变更登记事项已于2024年12月5日办理完成，本次股权转让完成后，厨邦公司成为公司的全资孙公司。
    增厚实际利润，提升股东回报。厨邦公司2021-2023年经审计的平均净利润为1.91亿元，中炬高新2021-2023年经审计扣非平均归母净利润为5.99亿元，厨邦公司20%股权对应的平均少数股东损益为3783.52万元，对公司净利润的平均贡献率为6.31%。24Q1-3厨邦公司未经审计营收17.89亿元，净利润3.17亿元，厨邦公司20%股权对应的少数股东损益为6331.8万元。本次少数股权受让完成后，厨邦公司的净利润将全部归属中炬高新的所有股东，有望有效提高公司每股收益及净资产收益率，为全体股东创造更大价值。
    利好统筹布局，助力高质发展。通过本次受让厨邦公司少数股权，厨邦公司成为公司全资孙公司，有利于公司统筹管理，进一步提升管理决策效率，持续推进内部资源整合，促进公司高质量发展，符合公司战略发展规划。健康食品产业的全部投资均来自中炬高新，更有利于产业的统一布局，聚焦公司新的战略目标，为健康食品主业的持续健康增长奠定了坚实的基础。
    改革红利逐步释放，业绩有望持续改善。公司积极推进内部改革，9月推出价格管控以提高窜货成本、维护公司价盘，24Q4预计将继续以酱油、鸡粉等高毛利产品拓展市场，让利经销商以调动渠道积极性，同时以食用油切入餐饮市场，持续开发特供和定制化等餐饮渠道。截止到2024年10月初，公司库存2.5个月，库存整体稳定。未来随着改革红利逐步释放、年内新增经销商开始放量，叠加春节备货，预计公司业绩有望持续改善。
    盈利预测与投资评级：公司无偿受让少数股权，我们维持公司24-26年收入预期为55/63/72亿元，同比+7%/+14%/+14%，上调24-26年归母净利润预期为7.6/9.8/11.9亿元（此前预期为7.0/9.1/11.1亿元），同比-55%/+28%/+22%，对应24-26年PE分别为24/19/15x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；公司治理改善不及预期；食品安全问题

新股覆盖研究：博科测试

博科测试(301598)
    下周一（12月9日）有一家创业板上市公司“博科测试”申购，发行价格为38.46元。
    博科测试（301598）：公司主营业务为伺服液压测试设备和汽车测试试验设备的研发、设计、制造、销售、系统集成等综合服务。公司2021-2023年分别实现营业收入4.05亿元/4.59亿元/4.69亿元，YOY依次为9.42%/13.14%/2.27%；实现归母净利润0.82亿元/0.98亿元/0.96亿元，YOY依次为11.68%/18.73%/-1.49%。最新报告期，公司2024年1-9月实现营业收入3.22亿元、同比增长14.33%，实现归母净利润0.65亿元、同比增长83.48%。根据公司管理层初步预测，公司2024年营业收入同比增长9.53%，归母净利润同比增长4.10%。
    投资亮点：1、依托对英国Servotest公司的收购以及宝克公司授予的中国境内独家代理资质，公司在发展初期便奠定了较强的技术基础，并逐步成长为提供伺服液压测试系统及汽车测试试验系统的领先企业之一。据公司招股书披露，公司的伺服液压测试业务起源于英国Servotest公司；该公司在伺服液压测试领域积累了六十余载的技术及业务经验，考虑到Servotest在振动测试领域的品牌影响力及产品竞争力，公司实控人于21世纪初完成了对其的收购，为自身的伺服液压测试业务奠定了坚实的技术及产品基础。同时，公司是国际高端汽车测试试验设备供应商宝克公司自2006年签署的中国境内的独家代理，可向境内客户直接或以集成系统的方式销售宝克公司的四轮定位仪、大灯测试仪、综合转毂制动试验台、底盘测功机等高端产品；通过该模式，公司在丰富收入来源的同时，也在汽车测试试验设备领域树立起较强的技术壁垒。受益于初期的技术基础，公司现已发展成为伺服液压测试系统及汽车测试试验系统的核心供应商之一，其关键性技术比肩国际品牌、且具备坚实的市场基础。据招股书披露，公司在高端伺服液压测试市场的份额约为15%；同时，汽车整车研发及生产环节所对应的细分市场每年新增业务规模约20亿元，按此推测、公司在该细分市场份额约15%。2、基于在传统汽车测试试验设备领域的技术积淀，公司积极加强产品在新能源汽车、自动驾驶等新应用领域的布局。1）新能源汽车方面，由于新能源汽车相对于传统汽车新增了动力电池、电机、电控等部件，需相应新增动力电池系统检测、电机及控制器检测、充电系统测试等，整体检测设备单价要高于传统汽车。公司于2013年开始着手新能源汽车检测解决方案的研发工作；2014年向比亚迪投放第一套新能源整车的检测设备；截至目前，比亚迪已成为公司第一大客户、2023年来自比亚迪的销售收入占比达26%以上，同时亦陆续获得小鹏汽车、蔚来汽车、理想汽车、合众新能源、北汽新能源、奇瑞新能源、长安新能源等新能源车企订单。从收入增长来看，新能源汽车相关业务的收入由2020年的5076.56万元增至2023年的19497.27万元，是公司现阶段收入增长的主要贡献。2）智能驾驶方面，公司于2014年开始着手针对自动驾驶测试业务，2019年着手研发了基于SIRIUS平台的设备及生产试验智慧云平台管理系统、并于2021年向某央企商用车企业投放了第一套产品，现已成功获得某合资乘用车企业的订单。
    同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取联测科技、华依科技、苏试试验作为博科测试的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为9.88亿元，平均PE-TTM（剔除负值/算数平均）为25.50X，平均销售毛利率为41.63%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但毛利率处于同业的中高位区间。
    风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

事件点评：收购集团电力资产，业绩有望增厚

陕西煤业(601225)
    事件：2024年12月6日公司发布公告称1）公司将通过非公开协议方式现金收购陕煤集团持有陕煤电力集团88.6525%股权，价格为156.95亿元。2）披露2024年三季度权益分派预案，拟每10股派1.03元，合计派发现金红利10.0亿元。
    收购电力集团有望增厚上市公司利润6.77%，远期或具备翻倍空间。根据公司发布的评估报告，陕煤电力集团主营业务为火力发电，下辖10个子公司，其中在运燃煤机组总装机容量为8300MW，在建燃煤机组总装机容量为10000MW，2024年1-10月实现归母净利润13.58亿元，年化归母净利润16.29亿元，考虑88.6525%股权，以我们预测陕西煤业2024年归母净利润为基数测算，并表后上市公司利润有望增厚6.77%。考虑到公司在建燃煤机组总装机容量高于当前在运装机容量，假设当前盈利水平可以维持，未来在建机组全部投运后电力集团的盈利有望翻倍。
    收购对价156.95亿元，估值相对较低。根据公司发布的评估报告，收购标的电力资产2024年1-10月的账面净资产为117.78亿元，收购价格对应1.5倍PB，低于A股29家火电上市公司平均PB（1.64倍）。据公告，评估增值部分主要为控股长期股权投资单位中固定资产、无形资产—土地使用权评估增值以及部分参股长期股权投资单位评估增值。PE角度来看，收购对价对应的PE约为11倍，低于A股29家火电上市公司平均PE（20倍）。
    公司分红频次提升，高股息特性显著。2024年三季度权益分派预案，拟每10股派1.03元，合计派发现金红利10.0亿元，占当期归母净利润的6.27%。与前次中期利润分配金额合并计算，共计现金分红金额20.56亿元，占当期归属于母公司股东净利润的12.90%。以累计分红金额测算，股息率0.86%（基于2024年12月6日股价）。公司承诺2022-2024年现金分红不低于当年可供分配利润的60%，以我们预测陕西煤业2024年归母净利润为基数测算，股息率5.3%。公司股息率较高，同时提升分红频次，股息极具投资价值。
    投资建议：公司资源禀赋行业领先，成本优势明显，现金奶牛属性强，长期投资价值高，我们预计2024-2026年公司归母净利为213.52/229.63/239.19亿元，对应EPS分别为2.20/2.37/2.47元，对应2024年12月6日收盘价的PE分别为11/10/10倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：煤价大幅下行；下游需求改善不及预期；成本超预期上升；收购集团电力资产对业绩的增厚不及预期。

煤矿智能化渗透率仍处低位，跨越鸿沟未来空间广阔

天玛智控(688570)
    事件：11月5日，亚洲国际动力传动与控制技术展览会（PTCASIA）在上海隆重开幕。中国煤科天玛智控携“高精度柔性去毛刺与复杂零件清洗全栈式解决方案”全新系列产品重磅亮相。
    11月15日，由中国煤科天玛智控参与的“煤矿采掘设备5G融合技术创新应用研究”科研项目在老石旦煤矿顺利通过国家能源集团乌海能源有限责任公司验收。
    11月21日，中国煤科天玛智控首套高端智能采煤装备一体化解决方案顺利完成地面联调和成果发布。
    点评：
    当前我国煤矿智能化建设正处于示范建设阶段，渗透率处于较低水平，未来发展空间仍然广阔。《煤矿智能化建设市场现状及发展趋势研究》1显示，根据政策导向、技术现状和建设实际，可将我国煤矿智能化建设分为5个阶段，已走完了萌芽破土、培育试点两个阶段，当前正处在示范建设期，并向全面建设迈进。截至2023年底，我国智能化煤矿数量为758座，智能化煤炭产能为27.7亿吨/年，智能化建设累计总投资2000亿元。从智能化煤矿数量、产能和投资三个维度来看，我国当前煤矿智能化渗透率为17.63%（基于数量指标）、58.81%（基于产能指标）、4.74%（基于投资指标）。综合来看，我国煤矿智能化改造渗透率处于较低水平，未来发展空间仍然广阔。
    我国煤矿智能化建设已成为不可逆转的大趋势，当前煤矿智能化建设处于早期市场和主流市场之间的鸿沟区，预计用2-3年时间将完成鸿沟跨越。当前我国煤矿智能化建设进入“深水区”，主体建设仍由部分主要产煤省区和大型国央企主导，观望者比例持续保持高位，煤矿智能化建设早期市场和主流市场间鸿沟显现。煤矿智能化建设市场鸿沟产生的原因主要包括早期市场饱和、缺少100%解决问题能力、智能化技术支撑范围不全、关键技术未全面完成颠覆迭代等。未来随着转变智能化建设理念、打造推出可靠智能化整体产品、加快攻克煤矿智能化技术难题、构建和完善标准体系等多项措施的深入推进，《煤矿智能化建设市场现状及发展趋势研究》1中预计再用2-3年时间将完成鸿沟跨越，进入更宽范围的煤矿智能化建设，鸿沟跨越期市场容量将持续扩大。
    公司机构改革提升效率，积极开辟新业务增长点。2024年以来，公司统筹实施组织机构优化调整，持续激发组织活力动力。公司由“直线职能制”优化为“1241”+专业及支撑部门，进一步提升组织效能和管理效率。此外，公司依托智能制造业围绕去毛刺、自动化清洗、走心机后处理及FMS系统等场景开拓新业务增长点，并且推动油压数控产品的多元化拓展和广泛应用，完成多路控制阀、液压电液控制元件和系统级控制方案的研发，形成多系列产品，着力在非煤领域推广应用。
    盈利预测及评级：伴随煤炭行业高质量转型发展和新一轮煤炭产能周期开启，在国家政策和煤矿需求的共同推动下，我国煤矿智能化是行业高质量发展的必然选择，市场发展空间广阔。考虑到现阶段智能化行业发展正处于鸿沟区，但公司作为行业龙头，强大的科技创新潜在价值突出，技术先发优势有望明显提升市场竞争力。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为3.78/3.79/4.26亿元，EPS（摊薄）分别为0.87/0.88/0.98元，PE为23.51/23.44/20.86，维持“买入”评级。
    风险因素：宏观经济失速下行；煤矿智能化政策变化带来短期影响；国内煤炭价格大幅下跌，煤企缩减智能化支出；非煤业务拓展不及预期。

稳健发展

金宏气体(688106)
    投资要点
    综合气体服务商稳健发展。公司成立于1999年，于2020年在科创板上市，是专业从事气体的研发、生产、销售和服务一体化解决方案的环保集约型综合性气体服务商。公司坚持纵横发展战略：纵向开发，横向布局，以科技为主导，定位于综合气体服务商，为客户提供创新和可持续的气体解决方案，成为气体行业的领跑者。2024年前三季度，公司实现营业收入18.58亿元，较上年同期增长4.37%，归属于上市公司股东的净利润2.10亿元。截至2024年9月30日，公司总资产为69.20亿元，较上年度末增长10.91%。公司下游客户数量众多，结构层次稳定。凭借雄厚的技术实力、优异的产品质量等优势，公司获得众多新兴行业知名客户的广泛认可，在集成电路行业中有中芯国际、海力士、积塔、联芯集成、华润微电子、矽品科技、华天科技等；在液晶面板行业中有京东方、天马微电子、TCL华星等；在LED行业中有三安光电、聚灿光电、乾照光电、华灿光电等；在光纤通信行业中有亨通集团、住友电工等；在光伏行业中有通威股份、天合光能、隆基股份等。除上述行业内知名企业外，公司还与电子半导体、节能环保、医疗健康、新能源、机械制造、化工、食品等行业的众多客户建立了稳定的合作关系。2024年前三季度，公司下游客户中泛半导体行业营收占比为31%，其中集成电路行业营收占13%，较去年同期增长30%；机械制造行业营收占比为15%；新材料行业营收占比为13%；高端装备制造行业营收占比为10%。
    特种气体业务推进结构化矩阵。公司不断提升对半导体行业用户的综合服务能力，提供电子特种气体、电子大宗载气以及TGCM（Total Gas and Chemical Management，全面气体及化学品运维管理服务）综合服务。24H1集成电路客户营收同比增长32.15%。电子特种气体作为半导体制造的关键材料，公司致力于电子半导体领域的特种气体国产化，已逐步实现了超纯氨、高纯氧化亚氮、电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳等一系列产品的进口替代，24H1报告期内，新增导入12家半导体客户。公司优势产品超纯氨、高纯氧化亚氮等产品已正式供应了中芯国际、海力士、长鑫存储、联芯集成、积塔、华润微电子、华力集成等一批知名半导体客户。投产新品电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳正在积极导入集成电路客户，已实现长鑫存储、联芯集成、苏州和舰等部分客户批量供应。在建新品全氟丁二烯、一氟甲烷、八氟环丁烷、二氯二氢硅、六氯乙硅烷、乙硅烷、三甲基硅胺等7款产品正在产业化过程中。电子大宗载气是为集成电路客户提供9N以上纯度的超高纯气体制气服务，产品主要包含高纯氮气、氧气、氩气、氦气、氢气、二氧化碳和压缩空气等。24H1报告期内，公司进一步加强电子大宗载气业务的服务能力，取得主要进展包括：1）新订单：截止报告出具之日，公司在2024年取得武汉长飞、湖畔光芯、北方集成电路二期等三个电子大宗载气项目。2）在建项目新投运：2024年1月，厦门天马光电子电子大宗载气项目量产供气。2024年4月，无锡华润上华项目量产供气，实现成熟量产晶圆产线电子大宗载气存量业务的突破。3）在建项目新交付：24H1报告期内，苏州龙驰项目系统陆续交付。4）氦气资源充分保障集成电路客户需求：公司氦气资源除充分保障集成电路、液晶面板等泛半导体客户需求外，还渗透医疗及工业客户。TGCM是公司为客户提供综合气体服务的重要通道，为客户提供系统运营、质量管理、日常作业、现场管理等方面的气体管理服务。
    大宗气体业务推进一体化战略。原材料布局方面，公司为了对零售客户有更好的资源保障，积极自建空分项目及规划现场制气富余液体。零售市场整合方面，公司坚定推进横向布局战略，核心区域不断增加零售网点，新区域持续导入产品，以提高零售业务的服务能力，丰富服务手段。24H1报告期内，太仓金宏充装站项目已进入试生产。新区域上，公司持续优化湖南等新增地区的管理效率，通过获得更有竞争优势的气体资源、导入协同产品、增加深冷快线等新的业务模式，不断提升客户认可程度。现场制气业务方面，公司凭借自身的技术特点、工程能力及配套运维服务质量，在持续发展中小型现场制气的同时，突破适合公司的中大型现场制气项目，并借此强化协同效益，进一步提升现场供气的服务水平。2024年3月，获得营口建发单套7万等级空分供气项目，实现有色冶炼行业突破。2024年5月，获得山东睿霖高分子3万等级空分供气项目，实现炼化/石化行业突破。2024年6月，稷山铭福钢铁3套空分合作项目正式投产运营。2024年7月，获得云南呈钢集团3套空分供气项目，以收购转供气（de-cap）方式实现钢铁行业再突破。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入25/32/38亿元，实现归母净利润分别为2.9/4.0/5.1亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为31倍、22倍、17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观环境风险，市场竞争风险，主要原材料价格上涨的风险，公司规模扩张带来的管理和内控风险，产品质量风险，安全生产的风险，核心竞争力风险，毛利率下降的风险，应收账款风险，存货跌价风险，商誉减值风险，客户关系类无形资产减值的风险，税收政策变动风险。

煤炭产销如期放量，业绩增长可期

广汇能源(600256)
    事件描述
    公司官网发布2024年11期月度报告：2024年11月，公司实现煤炭销量613.83万吨，同比+111.92%，环比+3.23%。其中，疆内销量159.31万吨，同比+191.72%，环比+3.80%；疆外销量454.52万吨，同比+93.38%，环比+3.03%。自产LNG实现产量4.54万吨，同比+56.01%；11月公司主动调整贸易气销售策略，当月实现LNG销售量合计6.86万吨（9947万方），同比减少89.38%。主要煤化工产品方面，甲醇11月产量10.26万吨，同比+39.4%；煤焦油产量5.52万吨，同比+16.70%等；乙二醇产量2.87万吨（去年同期，环保科技公司进行装置检修）。
    事件点评
    11月煤炭产、销量继续爬坡。四季度以来公司煤炭产量增加主要受马朗矿投产及白石湖核增产能释放及开采条件改善影响。白石湖露天矿核增1700万吨/年产能（由1800万吨/年增加到3500万吨/年）和马朗矿新增产能仍处于爬坡阶段，预计12月产量仍有增长。同时，迎峰度冬期间煤炭销售有望继续增加，我们保守假设公司12月煤炭销量与11月持平（约613.83万吨），则公司2024年煤炭销量合计有望达到4373万吨，同比增长将近169%。
    随着产能爬坡完成，吨煤开采成本有望降低，部分抵消煤炭价格下降影响，且产销规模大幅增加，预计四季度煤炭板块效益明显改善。四季度随着产能爬坡期间剥采工作完成，白石湖及马朗矿新增产能的剥采比将明显下降，带动吨煤开采成本下降，煤炭板块毛利率将有所改善，产销量规模的增长将在利润规模上体现。
    自产LNG及主要煤化工产品产量同比明显提升。子公司哈密新能源公司、环保科技公司去年同期检修，而2024年相关公司检修提前，受此影响，公司主要煤化工产品产量均实现了明显增长。价格方面，11月中国华东地区甲醇、乙二醇中间价同比分别上涨2.69%和13.24%；但煤焦油受焦化市场供需影响，11月华东地区主流价同比-15.28%；新疆LNG出厂价指数11月同比-7.65%；自产气及主要煤化工产品价格涨跌不一，但由于产量增加，且同期煤炭价格下跌带来成本下降，预计四季度自产气及煤化工板块利润同比将有所改善。
    股份回购仍有空间。7月公司公告承诺使用不低于人民币4亿元（含），不超过人民币8亿元（含）资金以集中竞价交易方式回购公司股份，并全部予以注销用于减少公司注册资本，回购期限为自公司股东大会审议通过回购股份方案之日起不超过12个月。截止11月30日，公司已回购6736.84万股，支付4.9亿元，距承诺回购金额上限仍有空间。
    投资建议
    考虑到煤炭产量正式释放后公司煤炭产销量规模大幅提升，且产能爬坡完成后，剥采比下降带动吨煤开采成本下降，煤炭板块业绩预期明显增长，预计公司Q4净利润规模同比增加，我们上调公司全年经营业绩；预计公司2024-2026年EPS分别为0.69\0.95\1.17元，对应公司12月5日收盘价7.24元，2024-2026年动态PE分别为10.5\7.6\6.2倍；我们继续给予“增持-A”投资评级。
    风险提示
    宏观经济增速不及预期风险；煤炭、LNG价格超预期下行风险；安全生产生风险；基建项目手续审批风险等。

公司动态研究报告：拟与华域上海成立合资子公司，汽车零部件市场有望进一步拓展

华翔股份(603112)
    投资要点
    “以旧换新”政策利好下游家电及汽车行业，带动公司订单量增长
    受益于国家大力推行的大规模设备更新和消费品“以旧换新”政策、直接指向汽车和家电产品等领域的以旧换新行动，公司下游客户行业的景气度显著提升。据中国汽车工业协会分析，2024年1-9月我国汽车产销分别完成2147万辆和2157.1万辆，同比分别增长1.9%和2.4%；产业在线数据也显示，2024年H1空调、冰箱销量显著增长，直接带动压缩机企业排产量达到3.0亿台，同比增长13%，整个白色家电产业链保持了极高的景气度。作为汽车和家电行业的上游结构件供应商，公司的大部分营业收入来源于这两个行业，政策利好情况下客户订单量实现增长，公司的排产量也达到了较高的运转状态。
    拟与华域上海共同成立合资子公司，积极拓展汽车零部件国内外配套市场
    根据战略发展需要，公司与华域上海拟共同投资成立合资公司，其中，公司拟占股70%，华域上海拟占股30%。这一决策旨在实现双方优势互补，共同推动汽车零部件的铸铁和机加工业务协同发展，积极拓展汽车零部件产品和相关总成件的国内外配套市场。一方面，通过此次战略合作，公司将对合资公司进行财务并表，华域汽车的相关资产也将整合进公司体系，这将直接促进公司汽车零部件业务规模的显著扩张，有利于公司利用规模优势进一步实现降本提效，积极拓展市场份额，实现业务稳健增长；另一方面，华域汽车在此次合作中投入的资产包括部分机加工设备，这些设备将弥补公司在汽车零部件加工工序中的短板，为公司业务延申提供保障，增强公司的盈利能力和核心竞争力，未来有望支撑公司该业务的持续增长。
    期间费用管控较好，营收及利润双增长
    2024年Q1-Q3公司销售期间费用率为10.82%(同比-1.33pct)，其中，销售费用率为1.15%(同比+0.16pct)，管理费用率为3.60%(同比-1.5pct)，财务费用率为1.69%(同比-0.45pct)，研发费用率为4.38%(同比+0.47pct)，期间费用管控较好。2024年Q1-Q3公司实现营业收入27.87亿元(同比+18.45%)，归母净利润3.41亿元(同比+21.18%)，扣非归母净利润3.05亿元(同比+22.60%)，营收及利润双增长；前三季度销售毛利率达22.17%(同比-2.55pct)，销售净利率达11.70%(同比+0.34pct)，毛利率同比略有下滑。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为39.42、47.55、55.34亿元，EPS分别为1.01、1.24、1.45元，当前股价对应PE分别为13.2、10.7、9.1倍。公司是国内少数具备跨行业、多品种、规模化生产能力的综合型铸造企业之一，深耕于行业多年，公司在产品研发、生产制造和工艺提升等方面积淀了丰富经验，已形成包括白色家电零部件、工程机械零部件、汽车零部件等多元化产业布局，并积累了批量优质终端客户资源。考虑到下游汽车、家电等行业受到政策的积极影响延续了较高的景气度，公司未来业绩仍有成长空间。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济环境和下游行业市场波动的风险；市场竞争风险；国际贸易摩擦风险；汇率波动的风险。

公司动态研究报告：主营业务稳健，盈利能力提升

天地科技(600582)
    投资要点
    煤炭行业效益增长，带动煤机需求上升
    2024年5月，国家能源局提出进一步加快煤矿智能化建设，加快发展新质生产力，提升煤矿智能化建设水平，促进煤炭高质量发展。当前，煤炭行业处于稳定发展周期，煤炭作为基础能源，继续发挥着保障我国能源安全稳定供应的“稳定器”和“压舱石”作用。近年来，我国煤炭供给侧结构性改革成果显著，产业结构持续优化，煤炭行业效益提升，将对煤矿基础建设投资、煤机制造业投资产生积极影响，国内煤机装备的需求将保持高位。随着煤矿智能化需求不断释放，公司业绩有望迎来提升。
    积极响应“一带一路”，海外市场增长前景广阔
    煤炭机械行业出口业务增速较快，2023年煤机出口全行业实现收入125.6亿元，同比增长59%，行业发展前景向好。公司积极参与“一带一路”共建，加快国际化发展步伐，先后参加了俄罗斯、土耳其国际矿业展会，对接俄罗斯、印尼、乌兹别克斯坦等国家重点煤炭企业客户，推动拓展海外市场，顺利签订哈萨克斯坦装车站以及定向钻机、采煤机、掘进机等煤机装备出口项目。同时，海外市场为公司发展提供机遇。公司前三季度新签国际销售合同再创新高，未来公司将继续紧抓"一带一路"政策的有利契机，大力拓展海外业务，有望实现新签国际销售合同的稳步增长，公司海外增长前景广阔。
    煤企研发增效，5G合作创新成效显著
    公司在新建煤矿的设计方案上，市场占比总体在80%以上，具有市场优势，2024年上半年新签订单205亿元，其中煤机装备订单与去年基本持平。公司研发费用及研发费用率逐年增长，2021/2022/2023研发费用率为6.31%/6.43%/6.93%，研发费用同比增长25.67%/18.44%/17.59%，通过增加研发投入，加大布局战略新兴产业，优化整体业务结构，有望提升综合盈利能力，实现长期高质量发展。公司与华为在5G、数据中心、数通产品等方面一直保持良好的合作关系，公司所属煤科院与华为合作研发了矿山行业智能安全单兵装，5G最大专网项目已经成功落地国能神东上湾煤矿。
    盈利预测
    公司深耕煤炭行业，现有产业板块基本覆盖了煤炭行业全产业链，产业链布局完整。同时，公司积极拓展国际市场，全力推进新兴产业布局，发展势态向好，预测公司2024-2026年收入分别312.75、326.22、344.92亿元，EPS分别为0.63、0.69、0.75元，当前股价对应PE分别为9.8、9.0、8.2倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济环境和相关行业经营环境变化的风险；行业周期风险；汇率变动风险；地缘政治风险；油价波动风险。

容知日新公司深度：PHM行业领军者，成长斜率修复可期

容知日新(688768)
    监测设备数量持续攀升，工业大模型落地使用。目前，公司已服务超过1300家重点工业企业客户，AI实时监测关键设备超过160000台，积累设备故障闭环案例超过27000个，智能推动设备体检报告超240万份。随着公司监测设备数量的提升，算法能力也日益精进。公司旗下PHMGPT行业大模型，定位设备故障诊断大脑。从应用效果上看，PHMGPT已经和专业的诊断工程师没有显著差距。目前，容知日新已将PHMGPT深度融入产品和服务中，例如独立的诊断问答助手，人工复核流程中的诊断赋能、以及全链路智能化产品中的核心能力。
    风电装机持续提升，公司对应收入有望稳健扩大。受益于国家对新能源发电侧的政策支持，风电装机规模快速提升。公司在风电行业的监测系统产品与风电机组配比约为3：1，即1台风电机组若需实现对其主传动轴、叶片以及塔筒进行监测一般需配备3套监测系统产品。经公司测算，风电行业监测系统产品需求量2024E/2025E将达到4.3/5.2万套，同比增速分别达20%/20%。
    PHM赛道景气度长期向好，市场规模逐步扩大。随着工业设备数量、复杂度快速攀升，为确保设备稳定运行及产线高效产出，设备故障测试和健康管理系统（PHM）市场规模逐步增长，根据智研咨询数据，该行业由2014年的13.5亿元，增长至2022年的82.9亿元，CAGR为25.5%，2023年受宏观经济增速波动影响，增长斜率有所下滑，但仍然维持16.3%的同比增速。
    煤炭、冶金渗透率提升，客户反馈认可度高。相比风电行业，冶金、煤炭等行业尚处渗透率爬升阶段，随着下游工业企业对于产线自动化、智能化的需求日益提升，智能监测运维系统有望在帮助客户降低运维成本、减少巡检人员恶劣工况暴露频率、提高设备运行稳定性的同时，实现渗透率的持续提升。
    股权激励目标彰显公司发展信心。根据2024公司股权激励计划，激励对象为对公司经营业绩和未来发展有直接影响的骨干员工，考核年度为2024/2025，年度净利润目标值分别为1.20/1.50亿元，体现了公司对中长期发展的信心。
    盈利预测与投资评级：基于公司所处赛道渗透率提升空间较为显著，公司自身竞争力较为突出，我们预计公司2024-2026年营业收入为6.02/7.66/9.80亿元，同比增长20.8%/27.4%/28.0%。2024-2026年预计归母净利润1.02/1.33/1.76亿元，对应当前股价PE分别为32.1/24.6/18.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：智能监测及维护业务开展不达预期；行业发展不达预期；行业竞争加剧。

公司深度报告：浓香龙头迎复兴，酒业大王向前看

五粮液(000858)
    投资要点
    上市二十五余载，浓香龙头标杆
    公司坐落于四川宜宾市，于1998年上市。截止2024H1累计现金分红总额达941.39亿元，是上市募投资金的81倍。
    量减价增时代，高端酒一超二强
    规模：2023年白酒规模约6488亿元（同增4.5%），2017-2023年CAGR为2.3%。高端酒营收从2017年512亿元增至2021年952亿元，预计2026年增至1664亿元，2021-2026年CAGR为12%。市占率：高端酒市占率从2017年9%升至2021年16%，预计2026年将提至22%。竞争格局：茅五国合占高端酒份额90%以上，一超二强局面已形成。
    浓香龙头迎复兴，治理改善可圈可点
    品牌端：评选会获名酒称号，酒业大王享誉海外。产品端：独特的酿造工艺，三大产品体系清晰，五粮液基本盘稳定，系列酒做大做强。价格端：量价交替发力，策略由领头转为跟随。产能端：上市前五次扩建，上市后逐步完善。渠道端：大商模式起家，渠道逐步趋于平衡，重点开拓专卖店。
    盈利预测
    预计2024-2026年EPS分别为8.49/8.99/9.98元，当前股价对应PE分别为17/16/15倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）宏观经济下行风险；2）旺季增长不及预期；3）批价上行不及预期。

季报点评：参股煤电项目，水电电价长期具备上涨空间

华能水电(600025)
    投资要点：
    华能水电发布2024年三季度报告，前三季度实现营业收入194.18亿元，同比增加7.05%；归母净利润72.26亿元，同比增加7.78%；经营活动产生的现金流量净额143.46亿元，同比增加11.94%；基本每股收益每股0.38元，同比增加9.09%；加权平均净资产收益率9.86%，比上年同期增加1.26个百分点。
    其中第三季度实现营业收入75.37亿元，同比减少1.27%；归母净利润30.56亿元，同比减少7.37%；基本每股收益每股0.16元，同比减少5.88%；加权平均净资产收益率3.89%，比上年同期减少0.33个百分点。
    公司前三季度业绩同比增长源自发电量同比增加
    公司单三季度归母净利润同比下降，但前三季度整体业绩实现正增长。2024年前三季度，公司发电量860.26亿千瓦时，同比增加3.82%，主要源自三个方面。一是新能源装机大规模提升带来的新能源发电量同比大幅增加，2024年前三季度，公司新能源发电量29.71亿千瓦时，同比增长151.57%；二是公司澜沧江流域乌弄龙、小湾和糯扎渡断面来水同比分别偏丰5%、3.6%和8.5%，2024年前三季度，公司水力发电量830.56亿千瓦时，同比增长1.69%；三是云南省内用电需求同比增加，西电东送电量持续增加，根据云南省能源局数据，2024年前三季度，云南全省全社会用电量2050.00亿千瓦时，同比增长11.8%。费用管控方面，2024年前三季度，公司财务费用率为10.19%，相较2023年同期下降0.97个百分点。
    公司第三季度水电发电量同比下滑
    在经历之前来水偏枯的两年后，水电在2024年迎来了来水由枯转丰的业绩机遇期。根据国家统计局数据，2024年前三季度，我国规上工业水电发电量10040亿千瓦时，同比增长16%；云南省规上工业水电发电量2381.83亿千瓦时，同比增长8.6%，全国占比23.72%。水电发电量短期受气候等因素影响波动较大，长期来水存在均值回归的规律。进入9月份，水电未能延续来水偏丰的局面，9月、10月我国规上工业水电单月发电量分别同比下降14.6%、14.9%；云南省规上工业水电单月发电量分别同比下降17.6%、5%，其中9月份云南水力发电量单月跌幅大于全国平均跌幅，10月份跌幅收窄。在来水转枯的背景下，公司第三季度水电发电量同比下滑5.63%。
    公司水电装机容量A股排名第二，电力装机容量云南排名第一
    截至2024年6月底，公司装机容量2920.32万千瓦，在云南省装机规模第一，在建、筹建、前期装机规模1500万千瓦。公司托巴水电站1号机组已于6月份投产，全部机组预计2024年年底或2025年初投产完毕，硬梁包水电站预计2025年投产，2024年新能源新增装机目标309万千瓦，为公司水电、新能源发电带来增量空间。
    从能源保供大局出发，参股雨汪二期煤电与新能源一体化项目
    公司10月30日发布公告称，为解决云南省“十五五”期间电力保供紧张局面，公司拟作为参股股东与关联人华能国际共同出资成立合资公司，开发运营雨汪二期煤电与新能源一体化项目，装机容量2×100万千瓦，将通过火风光一体化开发，实现综合效益最大化。合资公司注册资本29.6亿元，华能水电现金出资145,040万元、持股49%。
    公司水电电价存在长期上涨空间
    近年来公司水电平均上网电价水平呈现上升的态势。公司水电平均上网电价由2019年的199.60元/兆瓦时上升到2023年的218.85元/兆瓦时。虽然保持上涨，但由于发电成本低，公司水电上网电价水平仍相对较低。水电电价长期具备上涨的空间，随着可再生能源发电比例的逐步提高、电力市场化改革的深入推进，水电作为重要的清洁能源之一，其电价上涨有助于反映其环保价值和市场供需关系。从供需端看，云南省整体面临着“电力电量双缺”的局面，这对公司整体上网电价水平有较强的支撑水平。另外第三季度公司在水电发电量同比下降5.63%的背景下，单三季度营收同比仅下降1.27%，推算公司单三季度电价同比实现增长。
    盈利预测和估值
    公司水电业务盈利能力强且可持续，坚持水电和新能源并重发展，全面推进澜沧江水风光一体化清洁能源基地建设。从中长期看，公司水电电价具有较强的市场竞争力，存在持续上涨的潜力，同时公司布局的新能源发电业务将会带来新的业绩增长空间。
    预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润分别为83.79亿元、95.00亿元和105.94亿元，对应每股收益为0.47、0.53和0.59元/股，按照12月5日9.41元/股收盘价计算，对应PE分别为20.21X、17.83X、15.99X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，维持公司“增持”投资评级。
    风险提示：来水不及预期；供电区域和客户单一风险；电力需求不及预期；电价下滑风险；项目进展不及预期；其他不可预测风险。

销量点评报告：乘用车销量连续破50万辆，新品支撑推动高端化进程

比亚迪(002594)
    事件：
    比亚迪发布2024年11月销量快报：2024年11月公司汽车销量50.7万辆，同/环比+67.87%/+0.83%；2024年1-11月公司汽车累计销量375.7万辆，同比+40.02%。
    观点：
    乘用车销量连续2个月破50万辆，豹8发布驱动高端品牌销量占比环比提升。公司2024年11月乘用车销量50.4万辆，同/环比+67.23%/+0.69%，连续2个月乘用车销量破50万辆。分能源类型看，纯电/插混乘用车实现销量19.8/30.6万辆，同比+16.41%/+133.13%，环比+4.46%/-1.60%，在DM-i5.0换代车型领先的动力&能耗水平驱动下，插混销量占比同比+17.2pct至60.70%。分品牌看，王朝&海洋两网/方程豹/腾势/仰望实现销量48.5/0.9/1.0/0.03万辆。公司销量基本盘稳定的同时，高端品牌不断突破。在11月中旬发布的方程豹豹8助力下，11月公司旗下方程豹、腾势和仰望等高端品牌销量占比3.74%，环比+0.3pct。
    新品储备丰富，支撑公司高端化进程。分品牌来看，王朝&海洋两网20万元以上高端化产品储备丰富，定位高于汉/唐系列的汉L/唐L均有望于2025Q1发布，预计搭载DM-i5.0系统，拉动比亚迪基本盘车型均价提升；王朝网旗下首款MPV夏预计2025Q1上市，动力/智能化方面分别搭载DM-i5.0系统和DiLink150智能座舱，售价或为30万级。腾势旗下大型SUV腾势N9有望于2025Q1上市，标配搭载易三方技术，可支持后轮独立转向，提供纯电/插混两种动力类型，预计售价将在40万元以上。
    2024-2025年海外产能逐步落地，支撑海外销量持续提升。2024-2025年进入公司海外工厂密集投产期，其中乌兹别克斯坦工厂/泰国工厂分别于2024年6月/7月投产，分别预计逐步爬产至5/15万辆。比亚迪巴西工厂预计于2025H1投产，年产能15万辆，生产海豚、宋Plus和元Plus等车型。此外，公司处于规划阶段的海外工厂还有墨西哥工厂和匈牙利工厂。按上述规划，公司将在中亚、东南亚、拉丁美洲和欧洲等我国汽车出海主要目的地均有本地化产能布局，支撑公司海外销量持续增长。
    盈利预测及投资评级：公司销量基本盘稳固，高端新品储备丰富，有望支撑公司推进高端化进程，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为398.96/504.57/579.55亿元，当前股价对应PE为20.1/15.9/13.8倍，可比公司PE平均值为25.5/18.1/14.4倍，比亚迪PE低于可比公司平均值，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；产品销量不及预期；地缘政治风险；海外生产基地建设不及预期；上游原材料涨价；测算存在误差，以实际为准。

股权回购彰显信心，在投项目稳步推进

圣泉集团(605589)
    事件描述
    2024年12月2日圣泉集团发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的方案》。拟采用集中竞价交易方式，以不超过人民币32.00元/股的价格进行股份回购，用于员工持股计划或股权激励。回购的资金总额区间为2.5亿元至5亿元，回购股份的数量区间为781.25万股至1562.50万股。
    事件点评
    回购股票用于员工激励，充分彰显管理层信心。2024年7月24日，公司董事会已同意使用自有资金回购公司股票用于员工持股计划或股权激励。根据《股份回购实施结果暨股份变动公告》数据，公司实际回购金额2.50亿元，回购股数1283.85万股。本次，公司再选择进行2.5亿元-5亿元的股权回购，充分彰显了公司对未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可，有利于充分调动员工的积极性，促进公司长期、持续、健康发展。
    酚醛树脂量价齐升，推动盈利能力提高。24Q1-Q3，公司核心产品酚醛树脂量价双升，实现销量37.77万吨，同比增长3.64%，平均售价0.73万元/吨，同比增长3.83%，对应营业收入27.42亿元，同比增长7.60%；铸造用树脂实现销量13.09万吨，同比增长13.13%，但平均售价承压仅为0.86万元/吨，同比降低14.32%，对应营业收入11.31亿元，同比降低3.08%。
    多产品实现突破，协同发力促进电子化学品发展。2024H1，公司年产1000吨官能化特种电子树脂已经开始投产，新产线产品陆续开始发样测试，DCPD环氧等产品产能与销售量均持续扩大。封装市场方面，公司也积极开拓布局，多款高纯环氧，高端液体酚醛树脂产品已在封装载板、高端EMC、underfill、DAF、LMC、ACF、HBM、塞孔油墨获得客户认证，实现持续增长。24Q1-Q3电子化学品平均售价1.78万元/吨，同比增长3.82%，实现营业收入8.81亿元，同比增长1.77%，随着未来多款产品发力，公司电子化学品产品组合优势得以充分体现，有望推动公司业绩进一步提升。
    大庆基地产能利用率已达70%，预计24Q4完成达产，奠定规模化复制基础。2024年6月，公司首个百万吨级“圣泉法”植物秸秆精炼一体化项目(一期)，在黑龙江大庆市全面投产，目前正处于产能稳步爬坡中，产能利用率已达到70%，预计Q4项目可实现完全达产，随着工艺的彻底打通，公司生物质产品结构得以丰富、产业空间得以拓展，也为后续规模化复制奠定了深厚的基础，预计未来生物质产业将成为公司新增长点，或将助力公司营业收入实现快速提升。
    投资建议
    我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收102.38/120.21/137.34亿元，同比增长12.3%/17.4%/14.3%；实现归母净利润9.04/12.21/14.92亿元，同比增长14.5%/35.1%/22.2%，对应EPS分别为1.07/1.44/1.76元，PE为22.8/16.8/13.8倍。短期看，酚醛树脂、电子化学品等产品价格抬升以及铸造用树脂等产品销量增长对业绩形成支撑；长期看，公司在酚醛树脂、呋喃树脂产销量位于国内首位，具备稳固的领先地位，加之PPO、生物质项目稳步推进，打开公司未来成长空间，首次覆盖给予“增持-A”评级。
    风险提示
    项目建设进度不及预期风险：PPO项目、生物质项目等在建项目建设进度不及预期，可能会影响公司业绩。原材料价格波动风险：苯酚、糠醛、甲醇等原材料价格的大幅上涨可能会影响公司盈利能力。下游市场需求波动风险：产品下游主要为汽车、冶金、电子电器等终端装备制造业，与宏观经济形势存在较高关联度，若未来全球经济发生较大波动对下游需求产生不利影响，将会对公司的经营状况造成影响。安全生产风险：产品生产过程中使用到了易燃、易爆、有毒等危险化学品，若处理不当则可能会发生安全事故对公司日常经营造成不利影响。

唐山港，2024三季报点评，Q3遇周期压力，静待调整结束

唐山港(601000)
    事件
    近期，唐山港披露2024年三季报。从年初到本报告期末，实现营业总收入42.83亿，同比减-3.75%；归母净利15.81亿，同比减-2.01%；扣非后的归母净利15.47亿，同比减-3.7%；基本每股收益0.27元，加权平均净资产收益率7.81%；经营活动产生的现金流量净额为19.91亿元，同比增+3.83%。
    点评
    公司主要从事港口综合运输业务，具体经营模式主要为客户签订港口作业合同、货物运输协议、供应协议等，为客户提供港口装卸作业及相关服务，收取港口作业包干费、库场使用费、船舶供应服务费、理货服务费等。公司主要经营区域在唐山港京唐港区，是主导京唐港区建设及经营的大型国有上市企业。货品种类形成，以矿石、煤炭、钢材、砂石料、水渣等散杂货为主，粮食、化肥、液化品和机械设备等货种为辅的多元化货种格局。
    前三季度，公司成本下降-7.14%，小于营收下降幅度，原因是，子公司拖轮公司自2024年5月不再纳入公司合并报表范围营业成本减少，以及煤炭贸易分公司自2023年5月注销贸易成本减少所致。而公司营收在Q3季度明显下滑，主要原因是货物吞吐量的变化；2024年前三季度累计实现1.74亿吨，同比下滑-0.7%；拆分24年前三个季度，货量同比增速分别为+2.1%、+1.6%、-5.8%。
    投资评级
    展望未来，随着经济的调整触底，公司的港口货物吞吐量有望随之呈现稳健模式。中长期看，当京唐港区51号、52号散货泊位工程在30个月后建成投产后，有望给公司带来新增业绩贡献。我们继续推荐，给予“增持”评级。
    风险提示
    经济周期和外贸风险；生产原料价格波动风险；环保政策趋严风险。

OLED材料领先企业，高景气下业绩有望高增

莱特光电(688150)
    主要观点：
    核心投资观点：从贝塔角度看，中国OLED行业同时受益于对传统LCD的持续替代以及对海外厂商份额的抢占。前者本质上是由终端需求红海市场激烈的竞争下产品差异化诉求驱动，而后者则是在差异化诉求中寻求成本结构优化的折中。从阿尔法角度看，莱特光电在客户群体扩张和其他材料迭代及导入上拥有明显优势，这也就降低了后端成本同时加快了材料的导入速度。在行业不断有积极变化的风口，公司作为OLED领先企业，有望实现较大的营收和业绩弹性。
    国内OLED有机材料领先企业，主要供应京东方等头部客户
    莱特光电是国内少数几家突破国外专利封锁、掌握OLED终端材料核心专利并实现量产的企业，已具备“OLED中间体-OLED升华前材料-OLED终端材料”一体化生产能力。公司作为国内领先的OLED终端材料厂商，客户包括京东方、天马、华星光电、和辉光电、信利等全球知名OLED面板生产企业。
    OLED下游领域不断替代LCD，小中尺寸领域渗透率持续提升
    OLED显示面板下游需求扩张，替代空间显著。小尺寸领域，智能手机作为当前OLED面板的最大应用场景渗透率不断提升，目前已超过50%。可折叠OLED智能手机显示面板市场增长显著，其出货量在2024年有望达到3000万片，年化复合增速为41.0%。中尺寸显示领域，OLED已经拓展至平板/笔记本电脑、车载中控屏等应用，苹果、华为等头部厂商陆续推出搭载AMOLED屏幕的平板电脑产品，有望推动AMOLED加速向中尺寸应用领域渗透。
    突破专利壁垒实现国产化，国内面板厂商布局产线，替代空间大
    随着以莱特光电为首的国产终端材料厂商完成专利突破、国产面板占比的提升，OLED材料企业有望替代海外企业的市场空间。群智咨询数据显示，2024年Q1大陆OLED面板出货量超越长期占据首位的韩国，同比大增55.7%，市场占比达51.8%，国内OLED市场空间广阔。并且近期国内面板厂加速产线建设，京东方、华星光电等头部面板厂商加速布局，OLED材料国产替代在即。
    坚持自主研发高筑公司护城河，OLED材料高盈利推动业绩增长
    OLED终端材料壁垒高验证时间长，绑定优质客户保持高毛利水平。公司专注研发，持续导入新材料，积极推进Red Prime材料升级迭代，Green Host材料持续放量。Red Host材料已通过客户量产测试，有望实现批量供货，Green Prime材料及蓝光系列材料在客户端验证过程中。同时公司通过全产业链持续进行工艺优化，有效降低生产成本，保持较好的毛利率水平，为公司未来业绩增长打下坚实的基础，保持国内领先地位。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.81、2.70、3.83亿元，同比增速为135.4%、49.1%、41.8%。对应PE分别为48、32、22倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    （1）下游客户投产进度不及预期；
    （2）产品价格下降风险；
    （3）材料研发、验证、导入进度不及预期；
    （4）单一大客户依赖度高风险；

积极深化大家居战略，引领家居发展新模式

欧派家居(603833)
    主要观点：
    概况：深化整装大家居战略，引领家居发展新模式
    欧派家居是国内领先的一站式高品质家居综合服务商，主要从事全屋家居产品的个性化设计、研发、生产、销售、安装与室内装饰服务。2023/2024前三季度，公司分别实现营业收入227.82/138.79亿元，同比+1.35%/-16.21%；归母净利润分别为30.36/20.31亿元，同比+12.92%/-12.08%。2023年衣柜/橱柜/卫浴/木门/其他/其他业务分别实现营业收入119.49/70.31/11.28/13.78/8.23/4.73亿元，分别同比-1.56%/-1.99%/+9.00%/+2.42%/+167.30%/-1.23%。2023/2024H1，公司综合毛利率分别为34.16%/32.57%，分别同比提高2.55/1.05pct。
    行业：政策刺激吸引客流，大家居模式提升客单值
    随着地产政策组合拳出台，以旧换新政策持续落地，有望带动家居消费回暖向好，头部公司由于合规性较高，有望更明显受益于以旧换新政策。根据我们的测算，2023年定制橱柜、定制衣柜、定制木门市场规模分别为1133亿元/2208亿元/1268亿元，定制家居市场规模总计达到4609亿元。同时，定制家居企业积极推动品类扩张，从单品类向全屋定制发展，借助自身品牌力、渠道力、产品力、服务力等优势，针对消费群体进行有效信任转移，从而实现一站式产品销售，不断扩大市场占有率。整装大家居行业逐步朝着“品牌化、多品类、一站式”的路径推演，传统的家居企业必须快速适应并进行转型调整，打造能与未来行业发展方向相契合的跨品类综合引流、销售、交付、管理、运营、整合能力，才能更好地抢占行业先机，并持续扩大先发的优势。
    公司：事业部改革推进品类融合，深化全渠道发展战略
    品类拓展方面，公司推动事业部重大改革，组织形态进一步“大家居化”，通过构建以城市为中心的经营模式，进行全品类（橱衣木卫配）、全渠道（零售+整装）的统一管理，公司组织形态进一步匹配大家居战略方向，多品类融合通道持续拓宽，组织改革所带来的积极成效已逐步显现。渠道拓展方面，公司深化全渠道发展战略，经过多年的渠道投入和建设，公司构建了合作紧密且遍布全国的家居行业内规模最大的营销服务网络，拥有最具实力的经销商资源。此外，公司通过整装大家居、零售大家居和零售整装三条路线，积极推动大家居战略发展。业内首推整装大家居模式，“欧派”和“铂尼思”双品牌运营，发力拓展获客来源；零售大家居迎合一站式购买需求，以点带面拉动增长；零售整装“ABC模式”全方位赋能装企，优势互补潜力较大。
    投资建议
    公司正处于“大家居”深化改革阶段，2023年积极推进组织架构改革，变“垂直产品条线组织”为“横向区域块状组织”，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，提升公司核心竞争力和市场份额，业绩有望稳定增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为194.75/206.28/215.62亿元，分别同比变化-14.5%/+5.9%/+4.5%；归母净利润分别为26.52/28.24/29.72亿元，分别同比变化-12.7%/+6.5%/+5.2%。截至2024年12月3日，EPS分别为4.35/4.64/4.88元，对应PE分别为17.17/16.12/15.32倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    市场需求变化的风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，经销商管理风险。

2024年三季报点评：收入保持高增，盈利指标提升显著

仙乐健康(300791)
    投资要点：
    收入保持较高增长，但增幅收窄。2024年三季度，公司实现收入10.58亿元，同比增长10.43%，增幅同比、环比分别收窄31.12、12.86个百分点。2024年前三季度，公司共计实现营收30.48亿元，同比增长21.8%，前三季度销售整体上保持了较快的增长。
    现金流增长快于同期收入。2024年前三季度，公司销售商品和服务收到现金30.47亿元，同比增长22.86%，增速与同期营收持平。2024年三季度，公司销售商品和服务收入现金11.28亿元，同比增长23.53%，较同期营收高13.1个百分点。从经营性现金流来看，公司在第三季度仍保持了较快的收入增长，延续了一季度以来的增势。
    成本下降，毛利率和净利率均上升。2024年前三季度，公司的产品毛利率同比升高1.06个百分点至31.21%。毛利率上升主要来自成本的下降：同期，营业成本增幅为19.95%，较营收低1.85个百分点。2024年以来行业成本下行显著，上市公司的毛利率普遍上升。
    股东回报率等盈利指标提升显著。2024年前三季度，公司的净利润率达到6.98%，同比升高0.6个百分点，主要得益于产品毛利的改善。在成本下行阶段，上市公司倾向于加大市场和研发投入。前三季度，公司的销售费用率和研发费用率分别上升0.23、0.22个百分点至7.64%和3.24%。即使部分费用投入加大，本期公司的净利率和股东回报率仍有显著改善，其中股东回报率上升3.41个百分点至9.88%。
    投资建议：我们预测公司2024、2025、2026年的每股收益分别为1.51元、1.93元、2.27元，参照12月5日收盘价27.01，对应的市盈率分别为17.93倍、13.99倍、11.88倍，维持公司的增持评级。
    风险提示：国内需求持续低迷，而外需市场的不确定性加大；海外收购资产的整合效果有待释放；若成本周期上行，盈利水平将会回落。

非公路宽体自卸车稀缺龙头，绿色化+智能化引领行业发展

同力股份(834599)
    投资要点：
    首批非公路宽体自卸车企业，内销同时开拓海外。同力股份成立于2005年，首创非公路宽体自卸车设计规范及标准，现已形成非公路宽体自卸车、矿用自卸车、井巷运输设备及非公路特种运输设备等四大业务板块，并形成燃油驱动、燃气驱动、纯电驱动、无人驾驶等产品系列，已应用于露天煤矿、铁矿、有色金属矿、水泥建材等矿山及水利水电等各类大型工程工地。2024Q1-Q3公司实现营收43.81亿元（yoy+0.4%），归母净利润达45988万元（yoy+5%）。
    下游领域多呈弱周期性，市场空间如何解构？2023年中国宽体自卸车市场规模124亿元，“一带一路”国际影响力提升为中国宽体矿车参与跨国基建提供良好发展机遇。露天煤矿开采具有地势平坦、运输距离短等特点，宽体自卸车能充分发挥高效、快速的运输优势。从购置成本和运营维护成本看，非公路宽体自卸车购置经济性同样明显。此外，相较于公路自卸车和非公路矿用自卸车，非公路宽体自卸车更换周期更快，每年有望保持稳定持续更换需求。
    市场竞争对手众多，如何看待细分行业竞争力？同力股份由于业务具有独一性，故和可比公司相比规模较小，但成长性出众。成长能力突出的原因，在于公司属于非公路宽体自卸车领域专门化制造企业，业务方向具有针对性和专注性，依赖作为龙头品牌的多年经验积累，公司在产品可靠性、高效性、服务便捷性等方面表现优异。
    哪些新品有望转化为企业价值提升新动能？新能源车型：公司已有TLE纯电动系列产品和TLH混合动力系列产品，分别搭载双动力电机驱动系统和甲醇发动机增程器。刚性矿卡：已推出TLD125车型和TLDH135车型。无人驾驶车型：正与易控智驾就非公路宽体自卸车底盘线控技术、混合动力非公路宽体自卸车技术、矿区无人运输技术等方向领域展开合作，加速无人驾驶非公路宽体自卸车项目落地。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为6.22、6.65和7.79亿元，对应PE为10.8、10.1、8.6倍。同行业可比公司包含三一重工、徐工机械、柳工等，可比公司2024PE均值为17.7X。公司坚持“大型化、智能化、新能源”设计理念，新品推陈出新是规模增长的内生动力。随着我国对工程机械的环保排放要求进一步提高、大型化政策逐步推出、智能矿山对无人驾驶车辆需求提升，将促进已有工程机械产品的更新换代，为非公路矿用自卸车市场持续释放替换需求空间，公司有望紧抓发展机遇实现业绩增长。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：工程机械行业波动风险、无实际控制人风险、应收账款余额较大风险。

短期有成长中期有看点长期有潜力的精密金属零部件“小巨人”

易实精密(836221)
    投资要点：
    精密汽车金属零件“小巨人”，大客户泰科电子。易实精密是国家级专精特新“小巨人”企业，专注于汽车精密金属零部件的研发、生产和销售。新能源车专用、汽车通用、传统燃油专用三大业务板块的收入整体呈现增长态势，2024H1三大业务分别创收6,413.26万元、3,527.47万元、3,367.99万元。客户主要为汽车整车厂一、二级供应商，已成为大陆、德韧干巷、赫尔思曼、立讯精密、泰科电子、伊维氏等业内知名零部件厂商的供应商，2023年第一大客户泰科电子收入占比26.40%。2023年实现营收2.76亿元（yoy+18.82%）、归母净利润5150.91万元（yoy+36.15%）。
    核心竞争力怎样解读？公司盈利能力壁垒几何？设备及工艺：拥有发明专利12项，引进了国际先进的多种高端装备，如高速精密压力机床、舒特多工位组合机床、比勒冲压成型折弯机等，具有生产效率高、加工精度高、产品质量稳定等特点。客户结构：汽车领域业务的客户大多数为国内外上市公司（或其子公司）、全球汽车零部件配套供应商百强或细分行业龙头。同业对比：与瑞玛精密、中捷精工、德迈仕等业内企业相比，公司规模虽小，但成长性及盈利能力处于领先地位。
    新品类放量，未来市场空间及可持续性怎么看？下游需求：2023年我国汽车销量达3009万辆（yoy+12%），其中新能源车达949.5万辆（yoy+38%）。随着全球经济一体化分工体系的确立和发达国家汽车制造产业向发展中国家的转移，我国汽车产业有望继续快速发展。新品：（1）高压接线柱及高压屏蔽罩：主要客户为泰科电子和立讯精密，募投项目预计于2024年年底达到可使用状态。（2）空气悬架用扣押环、支撑环：供货孔辉汽车等客户，2023年我国空悬市场中，孔辉科技和保隆科技交付量占比分别为44.50%和20.70%。随着我国新能源车市场发展，我们认为公司空气悬架用扣押环、支撑环产品有望持续放量。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.66、0.78和0.96亿元，对应PE为31.5、26.4、21.6倍。同业可比公司包含超捷股份、保隆科技、富临精工，可比公司2024PE均值47.5X。2024Q1-Q3供货给孔辉汽车等客户的空气悬架零件等新能源汽车专用零部件增长较快，2024年年底募投项目达产在即。长期来看，半导体、医疗下游领域拓展尝试有望为发展注入动能。依靠曾与MARKMetallwarenfabrik GmbH共同投资成立马克精密金属成形（南通）有限公司，未来有望通过并购继续加宽业务版图和销售渠道与区域。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：产品价格年降风险、原材料价格波动风险、出口业务风险。

业绩稳步增长，看好公司海外市场持续突破

金杯电工(002533)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入127.41亿元，同比+15.99%；实现归母净利润4.27亿元，同比+18.89%，扣非归母净利润3.79亿元，同比+11.75%。公司2024年Q3实现营收47.96亿元，同比+14.77%，归母净利润1.51亿元，同比+23.48%，扣非归母净利润1.18亿元，同比+7.76%。
    电磁线产品快速增长，海外多地区布局、同比快速增长
    营收分板块来看，电磁线产业中心增速较快，营收同比增长34.66%；电线电缆产业中心保持稳定，营收同比增长7.48%。海外方面，公司较早布局海外市场，覆盖欧洲、南美、日本、东南亚、中东等主要市场。2024Q3直接出口额同比增速超过30%，2024前三季度直接出口额累计同比增长超过15%。电线电缆相继实现泰国、沙特、乌兹别克斯坦等国核心客户重点项目业务突破。
    投资建议
    我们预计24-26年收入分别为177.57/205.70/237.87亿元；归母净利润分别为6.63/7.44/8.64亿元，对应PE分别12/10/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期；原材料价格大幅波动；海外业务拓展不及预期。

锂铯铷锗锌铜并举，地勘优势打造平台型资源巨头

中矿资源(002738)
    锂资源持续放量，一体化优势显现。资源端，公司拥有Bikita及Tanco两座优质在产矿山，合计拥有锂资源量约314万吨LCE（截至23年末），远期规划采选产能518万吨/年（矿石量），其中，Bikita400万吨/年采选产能与Tanco18万吨/年采选产能已达产，Tanco100万吨/年采选项目有序推进中。冶炼端，公司锂盐产能实现大幅跃升，国内现有电池级年产能6.6万吨（6万吨碳酸锂/氢氧化锂柔性产线+0.6万吨氟化锂），同时规划2026年力争实现非洲3万吨/年采选冶一体化布局。据我们测算，目前公司锂精矿（锂辉石+透锂长石）年产能对应6.6万吨LCE，已实现资源完全自给，拥有更厚的安全垫，为以量补价抵抗下行周期创造条件，同时为长远发展奠定基础；此外，依靠技术和产品优势，公司锂盐已进入锂电材料/新能源车一线龙头供应链体系。
    铯铷盐精细化工全球龙头，资源端垄断构建盈利护城河，小金属板块锗锌有望贡献新增量。铯铷为全球稀缺战略资源，是航天航空、国防军工、信息技术等战略性新兴产业关键原材料，同时资源分布集中。资源方面，Tanco+Bikita矿山保证绝对资源优势，Tanco是全球储量最大的铯榴石矿山，氧化铯含量高达4.21万吨（截至23年末），Bikita具备进一步扩大锂铯钽矿产资源储量的潜力。客户方面，公司积累了德国巴斯夫、美国杜邦、中国石化等大批优质客户资源。公司对于全球高品质铯矿资源的控制，奠定了其在铯盐业务领域的显著资源优势，同时构建公司铯铷盐板块盈利护城河。此外，Tsumeb冶炼厂资源价值凸显，公司计划增加锗锌冶炼产线，小金属板块锗锌有望贡献业绩新增量。
    加快铜资源布局，打造新成长曲线。2024年，公司先后收购纳米比亚Tsumeb铜冶炼厂（98%权益）与赞比亚Kitumba铜矿（65%权益），赞比亚境内铜资源储备达百吨级。目前公司正加速推进Kitumba铜矿工作，同时规划继续获取优质的铜矿资源，力争2025年完成5万吨/年铜金属采、选、冶一体化布局，并在2年内再获取新的优质铜矿资源。我们认为公司铜板块规划明确，加快资源布局，有望推动铜矿业务成为公司新主业，打造多品种矿业巨头。
    地勘经验丰富，铸就资源保障基石。地勘为公司的起家业务，公司拥有专业化的地质勘查技术和管理团队，已从事海外地质勘查业务二十余年，具有明显的先发优势和经验优势，找矿&开矿核心能力突出。地勘在Tanco正常生产和Bikita并购中发挥重要作用，2021年主要职能实现由对外服务向对内资源保障的转变。地勘优势助力矿权开发，公司拥有锂、铯铷、铜、铁、稀土等多个矿权和丰富的资源储备，持续开拓多元利润增长点。
    盈利预测与投资建议：暂不考虑铜矿和锗锌业务，我们预计公司24-26年实现归母净利润6.96/8.98/12.31亿元，对应24年12月5日收盘价PE分别为39.6/30.6/22.3x，参考可比公司，给予25年PE35x，对应目标股价43.6元/股，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：锂价超预期下跌风险；项目建设不及预期风险；海外资产安全风险；汇率波动风险；测算具有主观性。

公司深度报告：收购伊品跻身氨基酸龙头，苏赖景气高增看好公司成长

星湖科技(600866)
    成功收购伊品生物，跻身玉米深加工头部企业。星湖科技以味精起家，在收购伊品生物前，公司主营食品添加剂、医药中间体、生物原料药及制剂业务，而自22年成功收购伊品生物后，公司主业新增饲料添加剂、味精及生物有机肥等业务，跻身玉米深加工头部企业，业绩实现大幅提升，营收从2021年的12.35亿元增长至2022年的174.86亿元，同比增长329.51%；归母净利润从2021年的1.06亿元增长至2022年的6.08亿元，同比增长299.85%。伴随两家公司的进一步融合协同，星湖科技业绩持续提升。2024年前三季度，公司实现营收127.90亿元，同比增长0.48%；实现归母净利润6.77亿元，同比增长38.38%。
    氨基酸行业：豆粕减量替代利好需求释放，苏赖氨酸价格迎来高景气增长。需求端，受益于豆粕减量替代政策趋势引导，以苏、赖氨酸为代表的工业氨基酸需求将迎来长期增长；供给端，苏、赖氨酸产能格局呈现头部集中趋势，以星湖科技为代表的全球氨基酸龙头公司在保持较低的单位成本、资源循环利用、丰富产品结构、获取产品定价权以及有效满足下游需求等方面均具备一定优势，未来在行业逐步走向整合的趋势下，规模优势有望进一步凸显。
    鲜味剂行业：味精行业呈现寡头垄断，I+G市场迎来快速发展。我国是世界第一大味精生产和消费大国，2023年产量及需求量分别达到269万吨、268万吨，食品加工特别是预制菜的增长有望拉动味精需求放量；供给端，味精行业格局呈现格局稳定、市场集中度高的局面，国内逐步形成以阜丰集团、梅花生物及星湖科技三家龙头企业为主的竞争格局。I+G又被称为“强力味精”，其行业整体产量、需求保持平稳增长，供应格局主要以希杰、梅花生物及星湖科技为主。
    星湖科技：产能、资金优势逐步凸显，盈利能力有望持续提升。星湖科技产能规模均居全球前列，在行业未来整体走向整合趋势、落后产能出清的背景下，规模优势有望进一步凸显；而星湖科技成功收购伊品生物后，无论是在主业经营能力、资产结构及偿债能力以及费用成本把控方面均获得显著提升，盈利能力有望持续提升，在行业资金投入壁垒高的特点下，资金优势凸显。此外，2023年公司分红及股息率双双提升，23年现金分红比例为93.13%；以当前价测算，股息率为5.63%。
    投资建议：公司系全球玉米深加工龙头企业，伴随苏、赖氨酸景气高增，行业集中度逐步提升，预计价格有望进入上行通道，加之与伊品生物的进一步融合协同，未来公司业绩有望进一步提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.60、11.78、13.71亿元，EPS分别为0.58、0.71、0.83元，现价（2024/12/5）对应PE分别为12X、10X、8X。我们看好公司未来成长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：主要产品波动及市场竞争加剧、原材料价格大幅波动、环保管理不当等。

业绩稳步增长，看好公司国内外市场持续突破

国电南瑞(600406)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入323.13亿元，同比+12.97%；实现归母净利润44.73亿元，同比+7.53%，扣非归母净利润43.34亿元，同比+6.02%；毛利率29.26%，同比持平。公司2024年Q3实现营收121.99亿元，同比+18.20%，归母净利润17.64亿元，同比+6.27%，扣非归母净利润17.12亿元，同比+3.99%，毛利率29.63%同/环比分别-0.86/2.10pct。
    电网投资维持高景气，国内市场稳中有进、海外市场快速突破
    今年以来电网投资高速增长，2024年1-9月电网工程投资额3982亿元，同比增长21.1%。
    1)国内市场：公司中标西藏构网SVG、蒙东电力市场、江苏配电主站、酒钢智慧能源管控中心、包铝智慧能源调控中心及储能、内蒙古突泉分布式调相机、辽宁水库大坝安全监测等重大项目，实现营收192.46亿元，同比+8.12%。2）海外市场：成功签订沙特储能及静止同步补偿器、巴基斯坦默拉直流稳控系统、巴西控保等，中标沙特ADMS系统运维等，实现营收8.31亿元，同比+92.8%，国际项目快速推进。
    投资建议
    我们预计24-26年收入分别为566.08/623.86/684.81亿元；归母净利润分别为80.08/87.72/96.09亿元，对应PE分别25/23/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格上涨风险；新业务开发不及预期；行业竞争加剧风险。

业绩稳健增长，海外产能加速扩张

金盘科技(688676)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024第三季度报告，前三季度实现营收47.99亿元，同比增长0.53%，实现归母净利润4.04亿元，同比增长21.17%，扣非归母净利润3.83亿元，同比增长18.89%，毛利率24.21%，同比+2.05pct。主要原因是：（1）公司优质订单比例增加，毛利率同比有所增长；（2）持续加大应收账款和存货管理，信用减值损失和资产减值损失较上年同期有所下降，以及受益于进项税额加计等因素。单三季度实现营收18.82亿元，同比增长0.15%，实现归母净利润1.81亿元，同比增长27.54%，扣非归母净利润1.71亿元，同比增长26.69%，毛利率25.53%，同/环比+2.75/+3.82pct。
    数据中心订单高速增长，海外产能加速扩张
    公司变压器产品广泛应用于IDC数据中心领域，目前已应用于百度、华为、阿里巴巴、中国移动、中国联通和中国电信等数据中心项目，2024年前三季度数据订单量高速增长，同比增长102%。海外方面，公司前三季度外销业务实现营收13.66亿元，占主营收入比例为28.64%，公司目前已扩大在墨西哥产能，同时欧洲已完成波兰工厂和欧洲销售、售后服务总部的布局，预计2024Q4在波兰准备好产能，为公司进一步拓展市场奠定基础。
    投资建议
    考虑到铜价波动或将持续，叠加国内新能源需求增速放缓，我们下调24-26年盈利预测，我们预计24/25/26年归母净利润分别为6.54/9.53/11.38亿元(原预测6.84/10.25/12.60亿元)，对应PE分别25/17/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；贸易摩擦和汇率风险。

业绩增长稳健，GIS新基地有望贡献新增量

思源电气(002028)
    主要观点：
    业绩
    公司公布2024第三季度报告，实现营收104.07亿元，YoY+21.28%；实现归母净利润14.91亿元，YoY+29.88%；实现扣非归母净利润14.05亿元，YoY+26.52%；毛利率为31.42%，同比+1.31pct。其中2024Q3实现营收42.41亿元，YoY+29.39%;实现归母净利润6.04亿元，YoY+34.95%;实现扣非归母净利润5.65亿元，YoY+31.34%；毛利率为30.96%，同/环比分别-0.84/-1.58pct。
    加大GIS投资，有望贡献新增量
    根据公司10月26日发布的项目投资公告，公司计划投资“高压智能组合电器（GIS）生产基地建设项目”，项目计划总投资为3亿元，项目建设周期为12个月。本次投资将有望支撑公司高压组合电气市场的业务拓展，满足未来交付的产能需求，实现销售收入新突破。公司已开展750kV市场销售工作，预计未来将获得一定市场份额。
    投资建议
    我们预计24-26年收入分别为154.43/191.20/235.81亿元；归母净利润分别为21.05/25.30/29.79亿元，对应PE分别29/24/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧；汇率波动风险；新产品推进速度不及预期。

汽车智能化规模再升级，国际化进程加速

德赛西威(002920)
    主要观点：
    产品智能化布局，客户结构多样化发展
    德赛西威深度聚焦于汽车智能化各领域的高效融合，业务涵盖智能座舱、智能驾驶。公司于1986年成立，并于2020年起进入智能化领域业务突破阶段。2024年前三季度营业收入同比增长31.13%。智能座舱和智能驾驶业务增长显著，2024H1分别占总收入68.12%和22.81%。
    作为汽车电子行业领先公司，公司与国内外多家车企建立合作关系，国内业务收入占比超80%，国外业务也快速增长。德赛西威通过全球服务体系和多渠道市场开拓，构建平衡健康的客户结构。
    智能座舱：产品品类丰富，挖掘海外市场机遇
    2023年度智能座舱业务新项目订单年化销售额突破150亿元，并在海外市场持续获得突破性进展。2024H1公司智能座舱业务营收79.65亿元，同比增长27.43%。座舱域控第三代高性能智能座舱产品继续开疆拓土成为智能座舱业务增长的主要动力。第四代智能座舱产品拥有更强大的性能和更丰富的功能配置，已陆续量产供货。信息娱乐系统、显示系统和液晶仪表业务除国内市场的深耕外，还继续开拓欧洲、东南亚、日本、北美等主要国际市场。新产品方面，车身域控制器已落地量产；HUD业务已获得项目定点。
    智能驾驶：域控行业领先，产品方案多元
    公司智能驾驶业务销售额和新项目订单规模继续保持爆发式增长，2023年全年营收同比增长约74%，新项目订单年化销售额突破80亿元。2024H1智能驾驶业务营收为26.67亿元，同比增长45.05%，公司智驾域控产品为行业第一，2024年1-8月市占率为23.90%。公司产品矩阵将覆盖更多的算力区间，以满足更大范围的市场需求。高算力平台已量产配套理想汽车、小鹏汽车、路特斯、广汽埃安、极氪汽车等多家车企，为智能驾驶业务保持高速增长提供强有力的支撑。轻量级智能驾驶域控制器IPU02将推出更多新方案，适配国内车市的中低至中高价位区间车型这一最大的细分市场，已获得主流自主、外资品牌的项目定点，将向更多客户进行推广。
    投资建议
    公司深度聚焦于汽车智能化高效融合，布局智能座舱、智能驾驶、智能网联，为汽车电子行业领先公司，具有规模效应，紧跟智能化发展。我们预计公司2024-2026年将实现归母净利润18.46/20.42/22.72亿元，同比增长19.3%/10.6%/11.2%，对应2024/2025/2026年P/E分别为36.53/33.02/29.68x。考虑到公司客户结构多样化，并向海外市场突破，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示
    汽车销量不及预期；定点车型量产不及预期；盈利能力不及预期。

业绩快速增长，特高压高景气度支撑快速发展

中国西电(601179)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024第三季度报告，前三季度实现营收151.62亿元，同比增长6.94%，实现归母净利润7.87亿元，同比增长45.33%，扣非归母净利润7.81亿元同比增长74.49%；单三季度，实现48.78亿元，同比增长4.29%，实现归母净利润3.34亿元，同比增长199.96%，扣非归母净利润3.10亿元，同比增长383.60%。毛利率方面，前三季度毛利率为20.48%，同比提升3.73pct，单三季度毛利率23.74%，环比提升3.91pct。
    受益于特高压建设高景气，公司业绩持续兑现
    公司前三季度业绩同比大幅度提升，主要受益于高附加值产品交付同比增加以及对联营和合营企业投资收益的同比增长。今年以来电网投资高速增长，2024年1-9月电网工程投资额3982亿元，同比增长21.1%。特高压建设仍保持较高的景气度，今年已经公布的国网4次特高压中标情况中，累计招标金额达到179.29亿，其中公司4个批次中一次中标2.10/2.49/18.34/13.31亿元，名列前茅，2024年国网特高压项目累计中标金额达到36.24亿元。
    投资建议
    考虑到电网投资持续高景气，公司有望充分受益于行业增长。我们预计24/25/26年归母净利润分别为12.23/20.20/25.10亿元，对应PE分别33/20/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期；特高压建设不及预期；行业竞争加剧风险。

业绩稳健增长，特高压持续推进公司有望受益

平高电气(600312)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年第三季度报告，业绩与此前公告的业绩预告一致（业绩预告中2024前三季度实现归母净利润8.50-8.70亿元，实现扣非归母净利润8.41-8.61亿元）。2024Q3实现营收28.43亿元，同比增长8.42%；实现归母净利润3.23亿元，同比增长47.72%；实现扣非归母净利润3.16亿元，同比增长46.45%。2024前三季度实现营收78.85亿元，同比增长5.88%；实现归母净利润8.57亿元，同比增长55.13%；实现扣非归母净利润8.48亿元，同比增长54.91%。
    产品结构变化，24Q3毛利率提升
    报告期内，电网投资稳步提升，电网建设持续推进，公司重点项目陆续履约交付，营业收入同比增长。精益管理持续深入，提质增效成果显著。公司24Q3毛利率为25.58%，环比提升3.21pct，我们认为可能为公司高压产品百万千伏以及750kV等高附加值产品交付增加带来的产品结构上的变化。2024年国网前三批特高压设备招标共招标91.90亿元，其中平高电气共中标6包，合计中标金额4.61亿元，表现优异。随着第五批特高压设备招标的展开，甘肃-浙江以及阿坝-成都东线路的招标开始，公司后续有望持续受益。
    投资建议
    考虑到特高压及主网建设加速，海外市场拓展显著，公司作为特高压领域领先企业，业绩有望实现持续增长。我们预计24/25/26年归母净利润分别为11.22/14.14/17.05亿元，对应PE分别21/17/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外业务拓展不及预期；电网投资不及预期；行业竞争加剧。