比亚迪秦L/海豹06 DM-i发布：定价大超预期，龙头地位稳固

比亚迪(002594)
    公司事件
    5月28日晚，比亚迪召开发布会，正式发布比亚迪DM-i5.0技术，及比亚迪秦L/海豹06DM-i两款新车，定价超预期：
    1、DM-i5.0技术：搭载1.5L插混专用发动机，功率74kw，热效率提升至46.06%全球最高，并配备插混专用功率型刀片电池，能量密度115wh/kg，带电量分别为10.08/15.87kwh。NEDC亏电油耗
    2.9L/100km，CLTC电耗10.7kwh/100km，百公里加速7.5s，满油满电情形下续航2100km，实测最长超2500km。
    DM-i5.0体现插混技术新趋势：相较DM-i4.0，新技术发动机进一步轻量化，功率降低但通过提高压缩比实现热效率的突破；峰值扭矩降低但电机功率提升；同时，油箱容量从48L提升至65L。
    2、新车型：其中，秦L车身尺寸4830/1900/1495mm,轴距2790mm,均高于秦PLUS；海豹06DM-i车身尺寸4770/1900/1660mm,轴距2810mm。两款新车纯电续航均为80-120km，定价均为9.98-13.98万元，定价大超预期。
    事件点评
    1、公司优势地位愈发稳固。本次新车定价超预期，凸显公司优秀的成本控制能力。目前比亚迪在中低端市场表现强势，2月降价后公司定价权凸显，3/4月销量连续破30万。
    我们认为，新车主要竞争对手为五菱星光PHEV/长安启源A07/吉利银河L6等；油车则主要为日产轩逸/大众朗逸/丰田卡罗拉等。新车定价/尺寸/空间/智能化相对传统油车/电车竞品均占优，将成下一代爆款，进一步巩固公司在细分市场中的优势地位。
    2、新车周期引领车型结构优化，毛利有望持续改善。2月起秦PLUS等荣耀版新车上市，降价后公司在部分价格带出现空缺，本次秦L/海豹06DM-i上市开启了公司在中低端市场的新一轮新车周期，填补原有价格区间，引领公司单车ASP及毛利率持续向上。
    3、展望24年，公司仍将保持强势。1）公司正处新车周期，腾势/仰望/方程豹新车在北京车展亮相，将带动公司持续冲击高端市场，伴随规模效应提升&车型结构优化，公司净利在Q2-Q3有望迎来拐点。2）公司海外表现强势，24年新进入墨西哥市场，在泰国/巴西/以色列等国持续放量，24年出口存在超预期可能。伴随车型供给增加&海外工厂投产，26年起在海外有望大规模放量。目前海外车企电动化实力薄弱，公司海外市场空间广阔。
    盈利预测
    比亚迪作为全球电车龙头，24年公司产品周期向上、海外市场加速、智能化厚积薄发，规模效应下成本优势明显。结合公司新车周期及出海战略的持续推进，我们维持公司24-26年净利355.3/440.6/530.9亿元的预测，对应18.1/14.6/12.1倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧，市场需求不及预期。

战略投资奇瑞，积极布局低空，汽车轻量化龙头王者归来

华达科技(603358)
    汽车冲压龙头，“头部合资+自主+新势力”客户结构均衡。公司深耕汽车零部件制造三十载，主要产品为汽车车身部件、发动机总成管类件等冲压及焊接产品，主要客户包括本田、丰田、通用、特斯拉等整车厂，为合资时代冲压件龙头企业，目前紧随自主崛起趋势，加大奇瑞、吉利、小米、长城、比亚迪等企业拓展力度，加速客户结构转型。2018年公司收购江苏恒义研发制造电池箱托盘、电机壳、电驱总成等产品，客户拓展至小鹏、蔚来、理想、宁德时代、上汽时代等“新势力”及动力电池企业。
    投资奇瑞，加大重点客户布局，有望充分受益于自主崛起及出海。据华经产业研究院测算，平均每辆车上包含1500余个冲压件，单车配套价值超1万元，冲压市场空间广阔。以华达科技为代表的国内大型民营冲压件生产企业有望凭借地域优势、规模效应、生产效率等优势，进一步提升市场份额。目前公司工厂辐射全国五大汽车产业集群，配套半径优势明显。公司入股产投基金投资奇瑞，加速打造“头部合资+自主+新势力”强客户矩阵。奇瑞集团“品牌金字塔”持续向上，完成新能源产品阵容集结，带动销量持续快速增长，公司有望充分受益于自主崛起及出海，市占率加速上行。
    收购江苏恒义切入电动化增量赛道，多维布局一体化压铸业务。江苏恒义是宁德时代电池箱托盘核心供应商之一，2018年公司通过收购江苏恒义，快速切入新能源汽车零部件领域。2022年江苏恒义市占率预计为5.1%，仍有较大提升空间。母公司客户全面赋能江苏恒义，垂直化布局助力公司利润率持续提升。此外公司正积极建设压铸产线，切入产业上游，全产业链布局一体化压铸，未来有望充分受益于电动车快速放量实现业绩大幅增长。
    战略布局低空经济，不断拓展成长天花板。“低空经济”今年两会首次写入政府工作报告，我们认为2024年为低空经济取得快速发展的一年，飞行汽车是低空新质生产力的重要载体，融合了多种颠覆性技术和前沿技术，是汽车电动化、智能化后产品形态和使用场景的有一次裂变。2024年4月14日，华达科技参观广东海鸥飞行汽车集团有限公司，双方就低空经济、飞行汽车及eVTOL产业发展路径进行了深入交流，公司有望发挥各自优势，共同携手加速低空经济的产业化落地，打造公司新的成长曲线。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收72.96/93.37/111.52亿元，实现归母净利润5.77/7.80/9.55亿元，EPS分别为1.31/1.78/2.18元/股，当前市值对应2024-2026年PE为22/16/13倍。汽车冲压龙头加速“客户+赛道+战略“三重转型，业绩有望迎来重要拐点，给予24年25-30X PE，对应目标价33-39元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料成本超预期上行导致毛利率低预期；产业竞争加剧；轻量化及新能源相关业务拓展进度不及预期；公司收到监管警示函。

国药改革的先锋与标杆，打造现代中药领军企业

太极集团(600129)
    投资要点：
    老牌国企历久弥新，国药入主激发新机
    太极集团作为国内老牌中药国企，资产底蕴丰富，布局有医药工业、医药商业、药材种植、医药研发完整的医药产业链，拥有中西药批件1240个，其中更有藿香正气、急支糖浆等家喻户晓的大单品。2020年国药集团正式入主，并在2021年12月发布十四五战略规划，明确成为世界一流中药企业的战略目标，在以总经理俞总为首的新一届领导层的带领下再度焕发新机，2022年扭亏为盈，2023年归母净利润同比增长132%，多项财务指标得到明确改善，改革成效显著。
    以藿香正气口服液和急支糖浆为代表的核心单品强势放量。
    国药入主后明确聚焦核心单品战略，创新建立品牌营销表格，落实销售改革，使公司核心单品实现突破性增长。藿香正气口服液作为公司核心单品，2022-2023年分别实现70%/45%的强势增长，已成为超20亿级别大单品，目前仍在不断深化经营战略，拓宽应用场景，未来有望持续创下新高。急支糖浆作为品牌止咳中药，知名度较高，经过公司重新规划布局，2022-2023年分别实现同比增长90%/67%，销售额近9亿，2024年有望突破10亿。
    二线品种逐步发力，积极布局人工虫草，中长期成长潜力充足。
    公司在短期改善发力后，中长期仍然具备较大成长潜力。1）二线品种储备丰富，部分品种已经开始发力。公司在手批件上千，二线品种已有部分初步发力，通天口服液、鼻窦炎口服液经过初步经营，23年销售额已分别达3.2亿和2.6亿，未来仍具备较大空间成长空间。2）中药材资源布局，人工虫草有望成为大品种。公司中药材板块快速扩容，2023年实现营收超10亿，同比实现翻倍以上增长，人工虫草新品种持续推进落地，未来有望成为公司新一代大品种。
    盈利预测与投资建议
    我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为181.88/205.73/231.18亿元，增速为16%/13%/12%。2024/2025/2026年公司净利润分别为11.05/14.09/17.65亿元，增速为34%/27%/25%。太极集团自国药入主改革成效显著，藿香+急支中药大单品与二线品种持续放量，中长期成长潜力充足，给予24年30倍PE，市值为332亿。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    产品销售和推广不及预期风险，行业竞争加剧风险，行业政策风险。

公司年报点评：Q4降幅扩大，新签订单保持增长

四川路桥(600039)
    投资要点：
    事件：2023年公司实现营业收入1150.42亿元，同比减少14.88%；归母净利润90.04亿元，同比减少19.70%；扣非后归母净利润90.18亿元，同比减少6.98%。点评如下：
    Q4季度归母净利润下降，高速公路投资运营和清洁能源业务增速较快。分季度看，Q1、Q2、Q3、Q4营收分别同比增长29.02%、8.41%、-22.74%、-47.48%；Q1、Q2、Q3、Q4归母净利润分别同比增长32.58%、15.33%、-24.62%、-67.38%。分业务看，工程施工、贸易销售、矿业及新材料、高速公路投资运营、清洁能源和其他业务营收分别为1038.89、52.22、16.87、30.02、4.58和1.61亿元，分别同增-8.93%、-62.86%、-56.81%、23.62%、130.31%、-2.66%。分地区看，省内及省外业务营收分别为960.78亿元和162.58亿元，分别同增-18.05%和2.53%。公司2024年新签订单1685.16亿元，同增20.07%。
    毛利率继续上升，减值增加净利率下降，经营现金流减少。2023年毛利率方面，公司毛利率同增1.09个百分点至18.14%，其中清洁能源、公路投资运营和其他分别增长4.09、7.89、9.91个百分点。期间费用率方面，整体期间费用率同增1.30个百分点至7.70%，其中销售费用率为0.03%，同比增长0.02个百分点；管理费用率（含研发费用）同增0.80个百分点至5.32%；财务费用率同比增长0.50个百分点至2.36%。资产+信用减值合计8.94亿元，同增2.43亿元，同增37.33%。净利率方面，公司23年净利率同比减少0.55个百分点至7.86%。ROE同比减少6.06个百分点至20.72%。经营现金流净流出21.18亿元，较上年同期净流入减少155.07亿元；其中收现比较上年同期同减5.91个百分点至83.63%，付现比同增5.39个百分点至88.17%。
    矿业新材料板块有序推进，清洁能源加快资源培育和获取。矿业方面，公司在加快推进现有矿山建设的同时，持续推进优质矿产资源的投资并购，公司目前拥有矿山超10座。新材料方面，新锂想公司三元正极材料项目（5万吨/年）、蜀能矿产公司磷酸铁锂项目（5万吨/年）、三晟公司回收产线技改扩能项目、蜀矿环锂公司废旧锂电池回收项目一期（2万吨/年）均已建成投产。由于受锂电新材料市场环境变化影响，2023年矿业及新材料板块完成营业收入16.87亿元，同比减少56.81%。光伏项目方面，2023年，公司清洁能源板块完成营业收入4.58亿元，同比增加130.31%。公司受托管理的铁能电力公司水电、风电、光伏等项目均正常运营或按计划推进。目前，公司（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约540万千瓦。
    盈利预测与评级。公司为四川省交通基建龙头，全面布局低碳智能化转型升级，叠加股票激励及控股股东增持，未来可持续发展可期。我们预计公司24-25年EPS分别为1.16元和1.33元，给予24年10倍市盈率，对应目标价11.60元（原目标价14.81元，1.4-for-1拆股后相当于10.6元，+10%），维持“优于大市”评级。
    风险提示。收购整合风险，基建政策落地不及预期风险。

金融IT头部企业，软件信创可期

京北方(002987)
    投资要点：
    深耕银行业，赋能金融科技。公司以大数据、云计算、人工智能、区块链、隐私计算及5G应用为引领，为客户提供盘庚测试平台、影像及流程管理类、大数据类、AI人工智能类、基础技术平台等通用软件产品，还可为银行、保险、证券、信托、基金、理财、金融租赁等金融行业客户提供运营类、渠道类、资产管理及同业类、供应链金融及信贷类、风险及合规管理类、数字化管理与创新服务等金融行业解决方案。公司可满足客户对软件开发服务、软件测试服务、IT运维服务、数据及业务处理服务、数字化营销及客户服务在内的多层次服务需求。
    收入突破40亿大关，盈利能力持续提升。2023年，公司积极把握银行业数字化转型和金融信创发展机会，收入突破40亿元大关，达到42.42亿元，同比增长15.48%；实现归母净利润约3.48亿元，同比增长25.44%，净利率提升至8.19%；2024年Q1，公司营收为11.15亿元，同比增长11.55%，归母净利润为4853万元，同比减少20.82%。
    公司持续推动业务和产品结构转型、不断巩固并扩大核心客户市场份额的同时挖掘增量业务与增量客户，其重点发力的中小银行和非银金融机构市场实现了较快发展。同时，公司围绕软件产品及解决方案打造第二增长曲线，持续加大研发投入丰富产品矩阵。
    加速推进产品提炼，发力第二增长曲线。IT服务和业务流程外包服务作为公司第一增长曲线，持续为公司贡献稳定增长的经营业绩和现金流；软件产品及解决方案作为公司第二增长曲线，成为公司快速拓展中小银行、非银金融机构、非金融机构的敲门砖。公司在服务国有大型商业银行和股份制商业银行客户过程中透过多个应用场景抽象、提炼产品和解决方案，并向中小银行输出。2023年度，公司新增客户49家，其中中小银行客户14家，非银行金融机构客户23家，非金融机构客户12家。伴随客户的快速拓展，其软件产品及解决方案实现营业收入9.35亿元，同比增长24.48%，增速领先公司其它产品线，占公司总收入比例业进一步提升至22.04%。
    目前，公司可为客户提供盘庚测试云平台、大数据类、人工智能类、影像及流程管理类、基础技术平台类等通用产品及解决方案，还可为银行、保险、证券等金融行业客户提供运营管理类系统、资产管理系统、同业业务管理系统、风险管理系统、数字人民币统一接入与运管系统等金融行业应用解决方案。
    金融信创已进入了全面推进阶段。过去几年大型银行在这方面投入较多，信创的节奏相对领先，个别大行已经到收尾阶段，基本达到验收级别。12家股份制银行整体进度大约比国有大行晚一年左右，中小银行的信创目前正在加速进行中，2025年可能达到最高峰。中小银行受制于自身IT的技术实力和管理水平，在信创方面往往采取跟随策略，招标过程中会重点考虑供应商在行业内同类型项目的交付案例数量。公司过往在服务大型银行信创改造过程中积累了丰富的项目经验，为公司拓展中小型银行的信创业务奠定了基础。
    积极拓展大模型在银行业的落地应用。公司目前在银行反欺诈领域、资管领域，以及企业知识助手以及智能测试领域都在积极尝试引入大模型技术，在客户端的部分业务场景已形成了落地案例。公司内部，则实现了开发工程师的降本增效。在AI大模型领域，公司有充足的人才储备和技术储备。我们认为，目前各大行正拥抱大模型在金融场景中的落地，2024年是积极探索年，公司的落地案例有助于打开未来在各大行的AI项目订单。
    盈利预测与投资建议。公司深耕金融IT服务领域多年，国有大型商业银行和全国性股份制商业银行作为核心客户是公司稳定增长的基石，并重点发力拓展中小银行业和软件产品及解决方案。我们认为，公司具备稳定增长的发展前景。我们预计，公司2024-2026年营业收入分别为47.74/54.22/62.36亿元，同比增长12.5%/13.6%/15.0%；归母净利润4.15/4.80/5.62亿元，同比增长19.4%/15.6%/17.2%；EPS分别为0.67/0.78/0.91元。参考可比公司，结合公司在金融IT领域的发展态势，以及国有大行的客户群体，给予公司2024年26倍PE，目标价17.46元（原目标价33元，拆股后相当于12元，+45%），维持“优于大市”评级。
    风险提示。金融IT领域的需求不及预期；AI技术进步及应用不及预期；市场竞争加剧。

公司首次覆盖报告：XDR平台领跑者，推进云网安融合发展

亚信安全(688225)
    身份安全和终端安全领域领军企业，首次覆盖给予“买入”评级
    公司是中国网络安全软件市场领跑者，是业内“懂网、懂云”的网络安全公司。我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.15、1.32、1.85亿元，EPS分别为0.04、0.33、0.46元/股，当前股价对应PE分别397.1、44.5、31.6倍。公司估值高于同行可比公司平均估值水平，考虑公司在网络软件领域的领先地位，未来有望在云安全、AI安全等领域取得重要突破，首次覆盖给予“买入”评级。
    对标国际头部网安公司，平台优势卡位、产品智能联动
    产品层面，公司身份安全、端点安全、态势感知、终端安全检测与响应（EDR）、威胁情报、云主机安全等产品均处于行业领先地位。同时，对标Trend Micro、CrowdStrike、Palo Alto国际头部网安公司，公司推出Trust One终端安全平台及XDR一体化安全平台，以产品子能力+平台大能力+专家服务提供了完整的解决方案，既可以满足本地化部署，也可以支持SaaS化部署。
    内生+外延，推动云网安一体化融合发展
    （1）收购安全狗，加强云安全领域布局。2023年10月，公司收购厦门服云信息科技有限公司75.96%的股权，通过此次收购公司与服云信息将深度融合云安全的产品技术能力，加速云原生安全的创新发展，构筑完整的云安全产品体系。
    （2）拟收购亚信科技，进一步打通云网安一体化战略。2024年1月，公司公告重大资产重组预案，拟控股亚信科技，亚信科技在运营商市场积累深厚，通过本次交易，公司将进一步打造“懂网、懂云、懂安全”的能力体系，提升“云网安”融合能力，实现产品线的延伸及增强，提升整体解决方案实力。
    风险提示：行业增长速度下降的风险；核心技术人员流失风险；新产品研发风险。

公司首次覆盖报告：老牌国货万象更“芯”，未来高质量增长可期

丸美股份(603983)
    老牌国货万象更“芯”重回增长轨道，首次覆盖给予“买入”评级
    丸美股份受益转型调整见效，2023年经营重回增长轨道；针对市场担忧的增长持续性和盈利能力恢复问题，我们通过对品牌人群资产指标进行观察分析，认为公司在转型过程中已实现底层思维&能力的迭代优化，未来可期。我们预计公司2024-2026年归母净利润为3.75/4.84/6.04亿元，对应EPS为0.94/1.21/1.51元，当前股价对应PE为32.6/25.3/20.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    主品牌丸美转型成功老树焕生机，PL恋火聚焦底妆勾勒第二曲线
    （1）主品牌丸美：聚焦眼部抗衰中高端差异化市场，早期以经销模式覆盖低线日化渠道，近年来顺应趋势强化线上直营建设，同时发展科技感大单品、精简长尾SKU持续优化货盘，推动品牌转型见效，2023年丸美天猫旗舰店、抖音快手等线上自营渠道均实现较好增长，且小红笔、小金针大单品GMV均超2亿元。
    （2）第二增长曲线PL恋火：作为公司早前收购的韩流彩妆品牌，近年来顺应消费趋势调整定位，深耕底妆市场，2021年成功打造大单品“看不见”粉底液后2021-2023年间品牌整体快速放量；通过复盘，我们认为PL恋火真正做到了“以消费者为中心”，深度洞察需求痛点，有望维持较快成长。
    “人群资产”验证公司底层思维&能力万象更“芯”，未来高质量增长可期
    公司在转型过程中作为美妆品牌方的“芯”已经实现了迭代优化，具体体现为ToC零售思维切换以及消费者洞察能力的强化。我们借鉴抖音“人群资产经营方法论”的思路来拆解增长，并结合观测数据进行对比分析：（1）总量上，丸美5A人群资产规模已达1.87亿人，实现了较好积累；（2）结构上，更具价值的A3人群占比已显著提升至37%，未来该部分“种草人群”有助于公司销售转化率提升和销售费用率优化；（3）综合看，我们认为人群资产指标改善是公司底层能力万象更“芯”的体现，也为公司可持续增长奠定基础，未来公司盈利能力有望在规模效应、品牌效应作用下进一步恢复，长期高质量增长可期。
    风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、过度依赖营销。

公司深度报告：客户结构优质，迈向Tier0.5平台型供应商

拓普集团(601689)
    公司汽车配件领域笃行40年，实现单品龙头到平台型公司跨越
    “单车配套价值量提升+客户拓展”是平台型公司成长的核心逻辑。单车价值量方面，随着公司热管理、空悬、IBS、座舱等产品逐步量产，公司最高单车配套价值达3万元。客户方面，公司与特斯拉在轻量化底盘、内饰系统和热管理系统等产品上稳定合作，同时拓展进入人形机器人执行器领域。此外，公司深度参与吉利等整车厂的设计研发环节，积极推进Tier0.5的合作模式。基于公司2023年年报，结合对公司产能投放节奏的判断，我们下调2024年、2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为30.30/39.54/49.24亿元（原值34.50/42.48亿元），对应EPS分别为2.61/3.40/4.23元/股，当前股价对应2024-2026年的PE分别为21.8/16.7/13.4倍，基于公司是平台型龙头供应商，与特斯拉和赛力斯等整车厂保持紧密的业务合作关系，维持“买入”评级。
    深化Tier0.5级合作模式，“特斯拉+国产新势力”持续注入发展活力
    公司推行“大客户”战略，实现第一大客户从上汽通用到吉利再到特斯拉的转变，客户矩阵持续扩容。公司是特斯拉内饰件、热管理、轻量化底盘等领域的核心供应商，2022年约40%的营收由特斯拉贡献。除特斯拉，公司还为吉利、比亚迪、华为及其他自主品牌提供相应的配套。公司与吉利合作时间超10年，配套爆款车型极氪系列，与主机厂共同成长。新势力方面，公司为问界M5/M7/M9系列车型配套副车架、热管理、底盘轻量化等零部件，零部件智能化替换需求打开。
    底盘、热管理构筑成长动力，发力线控、空悬、机器人，打开成长天花板
    公司在轻量化底盘的材料、工艺等方面具有深厚的技术积淀，三次募投扩产加码产能。公司依托IBS基础上形成的电控及精密制造能力，横向拓展开发出热管理系统。第一代产品向特斯拉批量供货，第二代产品已研发完成。公司在线控制动系统上同时布局One-Box和Two-Box产品。空气悬架在智驾趋势下逐渐成为高端车型的标配。公司拟投资3亿元用于智能驾驶研发中心项目，主要研发汽车线控转向系统和空气悬架系统。此外，公司研发的机器人直线执行器和旋转执行器，已经多次向客户送样，并拟投资50亿元在宁波建设机器人核心部件生产基地。
    风险提示：原材料价格波动、行业竞争激烈、墨西哥工厂进展不及预期的风险。

完善渠道布局，优化产品结构

博士眼镜(300622)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入3.0亿，同减4.5%；归母净利润0.25亿，同减32.9%；扣非归母净利润0.23亿，同减35.1%；毛利率59.0%，同减0.5pct。毛利率小幅下滑主要系毛利率相对较低的线上业务占比提升。
    24Q1公司在抖音本地生活平台实现累计转化门店核销收入1439.65万，同减54.6%；抖音作为电商平台，上线初期增长强劲，产品销量快速增长，目前增长速度已经趋于回落，但仍保持在稳健状态。
    24Q1公司剔除抖音本地生活业务后营收2.8亿，同比增长1.3%，业务保持稳定。
    23A公司收入11.8亿，同增22.2%；归母1.3亿，同增68.9%；扣非归母净利润1.2亿，同增82.9%；毛利率63.1%，同增1.2pct；
    23Q4收入2.7亿，同增17.0%；归母净利润0.3亿，同增11.6%；扣非归母净利润0.23亿，同增2.3%；毛利率70.60%，同增1.8pct。
    公司2023年拟派发现金红利1.05亿元（含税），分红率81.7%；23A分产品看，光学眼镜及验配服务收入7.92亿元，同增20.91%，毛利率71.0%，同增0.9pct；其中，镜架销量同增48.44%；镜片销量同增41.18%。
    成镜系列产品收入1.59亿元，同增56.33%；毛利率48.7%，同减3.4pct；其中，太阳镜销量同增30%；老花镜销量同增12.9%。
    隐形眼镜系列产品收入1.64亿元，同增12.32%，毛利率40.2%，同增3.7pct。其中，隐形护理液销售量同增31.20%，主要原因是线上推广力度加强。24Q1公司毛利率59.0%，同减0.5pct，主要系毛利率相对较低的线上业务占比增长对公司整体毛利率造成扰动。同时，公司采取优化产品结构等销售策略，毛利率相对较高的自有品牌产品和功能性镜片推广会一定幅度提升毛利率。
    24Q1公司净利率8.5%，同减3.9pct，主要原因是销售费用率同比增长3.3pct，主要系公司吸引更多优秀人才，为进一步拓展业务、提质增效做好人才储备。
    2023年公司新开门店51家，其中直营50家，加盟1家；关闭49家，其中直营47家，加盟2家。截至2023年底公司共有门店515家，其中直营门495家，加盟店20家。
    探索新零售营销模式，线上线下互联互通
    公司持续推进线上平台会员体系的升级优化，通过节点营销和新品发布等推广活动积极培育新会员，稳固维护老会员，增值优化会员权益，及时提供优质的售后服务，提升顾客粘性和复购率。
    公司积极拥抱互联网生态圈，已在微博、抖音、小红书等主流社交平台均开设官方账号进行品牌传播及产品宣传，并在天猫、京东等电商平台开设官方店铺，通过发布促销活动来引导消费者去线下门店完成消费转化。随着短视频带货趋势兴起，公司抖音店铺开展常态化直播，持续提升品牌关注度同时实现标准化眼镜产品销售。
    2023年公司线上GMV2亿元，对应营收（不含税）1.8亿，合计占公司营收15.6%，同增45%；其中抖音GMV2329万，同增213.9%。
    优化升级产品结构，满足多元化消费需求
    公司一直重视产品体系建设，采取国际化品牌代理和自有品牌发展并举的策略，加强在眼镜零售领域的产品优势。目前，公司已与全球许多知名眼镜生产制造商如卡尔蔡司、开云集团、依视路、LVMH等建立了长期战略合作关系，持续为消费者提供潮流时尚的全球眼镜产品，并通过与各大潮流品牌联名合作、独家代理等方式，将传统的眼镜设计成更符合当下消费审美的时尚单品，给消费者带来更多样化、个性化的选择。同时，公司积极培育自有品牌，不断升级迭代自有品牌产品矩阵。
    更新盈利预测，维持买入评级
    公司作为眼镜零售行业龙头，市场占有率连续多年稳居行业领先地位。2024年，公司将进一步完善销售渠道布局，提升市场占有率和到店转化率；聚焦多样化视觉需求，提高功能型镜片渗透率。根据23年报及24年一季报，我们更新盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为1.58/1.85/2.20亿元（24-25年前值分别为1.68/2.07亿元），对应PE分别为16/14/12X。
    风险提示：消费力疲软，行业竞争加剧，业务拓展不及预期。

公司年报点评：采浆同比大幅增长，盈利能力稳步提升

派林生物(000403)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入23.29亿元（-3.18%），归母净利润6.12亿元（+4.25%），扣非归母净利润5.65亿元（+9.08%），公司面对22H2新疆浆站原料血浆停采时间较长和其他浆站采浆受影响的挑战，经营业绩实现同比增长，主要驱动因素包括：1）浆量大幅提升；2）销售需求景气，核心产品量价齐升；3）公司在东南亚、南美洲及中东部分国家实现多种产品海外出口销售；4）深化经营变革，大力推动提质增效工作，财务收益同比也有提升。
    24Q1实现营收4.36亿元（+67.00%），归母净利润1.22亿元（+116.31%），扣非归母净利润1.08亿元（+196.85%），我们认为23H1起公司原料血浆供应短缺问题已逐步改善，为23H2和24Q1的业绩奠定坚实基础。
    点评：
    2023年，公司大力推动浆员拓展工作，加大浆站绩效考核及激励力度，同时派斯菲科下辖龙江、甘南、巴彦和庆安浆站陆续验收并实现采浆，全年公司采浆量超1200吨，同比大幅增长。广东双林拥有19个浆站，其中在采浆站17个，2个建设完成待验收；派斯菲科拥有19个单采血浆站，截至公告日在采单采血浆站17个，2个建设完成，预计24H1完成验收开始采浆。
    公司重点推进海外市场布局，静丙已在巴西、巴基斯坦等国家推进法规注册并实现出口，2023年公司实现海外销售收入0.37亿元，占营业收入的1.61%。目前国内市场静丙供不应求，公司现阶段将在保障国内供应的情况下积极开展海外出口销售，同时也会推动因子类等新产品在海外出口销售。
    公司持续加大研发投入，加快产品研发进度。截至2023年底，广东双林拥有3大类8个品种，派斯菲科拥有3大类9个品种，合计品种数量达到11个。新产品研发方面，公司在研产品进度较快的数量超过10个，其中纤原正在开展临床试验数据和注册现场核查，新一代静丙的研究工作亦在持续推进，公司预计双林和派斯菲科分别在26年底和27年获得该产品的生产批文。已上市产品优化方面，公司将增加已上市产品品规及适应症，延长效期及提高收率。此外公司将积极探索研究血制相关的非血源业务或重组产品等拓展机会，持续提升公司核心竞争能力。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.77亿元、9.12亿元、10.41亿元，对应EPS分别为1.06元、1.24元、1.42元。我们认为公司采浆量已迈入行业第一梯队，待采浆站验收后有望进一步提升原料血浆供应，增长确定性大，参考可比公司，我们给予公司2024年30X的PE，对应目标价31.80元，继续维持“优于大市”评级。
    风险提示：单采浆站监管风险，价格波动风险，采浆量不及预期的风险。

出海先锋，乘风破浪会有时

科兴制药(688136)
    投资逻辑：科兴制药与注于重组蛋白药物和微生态制剂的研发、生产和销售，同时坚持创新+国际化战略，打造国内领先的生物药海外商业化平台。随着大单品白蛋白紫杉醇欧盟市场商业化在即，英夫利昔单抗、贝伐珠单抗等多个生物类似药陆续完成新兴市场准入，公司海外业务步入收获期，预计2024年起业绩有望提速。此外公司发布股权激励目标，以2023年海外收入为基数，2024-2025年海外收入增长100%、400%，彰显公司发展信心。
    传统业务贡献稳定现金流，利润端扭亏在即。公司是一家主要从事重组蛋白药物和微生态制剂的研发、生产、销售一体化的创新型生物制药企业，四个存量产品（依普定、赛若金、白特喜和常乐康）收入占比95%以上，依普定和白特喜中选广东联盟集采，赛若金中选江西干扰素联盟集采，集采降价后销量实现较快增长，为公司贡献稳定现金流；常乐康院外增长势头良好。
    出海先锋，打造成熟的生物药海外商业化平台。1）新兴市场空间广阔。IQVIA数据预计2022-2026年新兴市场国家的医药支出平均增速为5%-8%，增速高二发达国家。公司具备20多年海外商业化经验，海外销售网络已覆盖40多个国家，对人口超1亿戒GDP排名前30的新兴市场国家实现全覆盖。2）引进产品海外业务即将进入收获期。公司持续开展产品引进，并加速引进产品在海外的注册上市和商业化进秳。截至目前公司已累计引进13款产品，英夫利西单抗、白蛋白紫杉醇、贝伐珠单抗等产品已完成埃及、巴西、印尼、欧盟等国的现场実计，有望在2024年开始贡献海外收入。
    欧盟市场迎来突破，白蛋白紫杉醇放量可期。1）白紫作为广谱抗肿瘤药大单品，使用便捷、安全性佳，拥有较高的临床认可度，是ESMO指南推荐治疗转移性胰腺癌和非小细胞肺癌的一线用药、乳腺癌的事线用药，在欧洲市场的需求持续增长。2）欧盟市场白蛋白紫杉醇竞争格局良好，仅有两家在销。公司的白紫已二2024年5月顺利通过欧盟GMP现场检查，具备欧盟市场准入资格，有望二24H2在欧盟实现商业化，打开欧盟市场空间。3）公司的白紫在全球重点新兴市场已同步开展注册上市，新兴市场肿瘤药需求大，白紫有望借劣新兴市场渠道快速放量。
    盈利预测不估值：我们预计2024-2026年归母净利润分别为0.12亿元、1.23亿元、2.06亿元，同比增长107%、889%、67%，当前股价对应的PE分别为296X、30X、18X，选取特宝生物、安科生物、凯因科技作为可比公司，考虑到公司海外商业化平台布局领先，白蛋白紫杉醇等多个产品在欧盟及新兴市场商业化在即，公司海外收入利润有望加速释放，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：海外商业化进展不及预期风险；国内带量采购降价风险；汇率波动风险。

新产能顺利投产，夯实天然食饮添加剂领先地位

百龙创园(605016)
    事项：
    公司公告：2024年5月28日，公司发布公告，公司“年产30000吨可溶性膳食纤维项目”和“年产15000吨结晶糖项目”已完成对生产工艺、机器设备的安装调试，生产线已于近期正式全面投产。两个项目建成后新增年产膳食纤维产品30000吨，结晶糖产品15000吨。
    国信化工观点：1）公司是国内领先的益生元、膳食纤维、健康甜味剂产品生产商。公司主营产品包括益
    生元板块的低聚果糖、低聚半乳糖等，膳食纤维板块的抗性糊精和聚葡萄糖，健康甜味剂板块的阿洛酮糖等。近两年，公司通过调整产品结构，优化生产路径等方式，将主营产品毛利率提升至行业领先水平，下游需求不断增长，公司各产线亦处于超负荷状态。随着公司3万吨膳食纤维与1.5万吨结晶糖项目的投产，将大幅改善公司产能不足的问题，有利于进一步扩大公司生产经营规模，有效缓解海内外客户的需求，增厚公司营收与利润。2）本次新产能的释放将为公司继续完善产品矩阵，优化产品布局奠定坚实的基础，公司将有余力继续扩大生产的产品品种、型号，满足不同客户对不同产品、型号的多样化需求。新产能将提升专线专产比例，减少公司原有产线因生产不同产品停工、调试产生的成本，降低生产难度，减少管理成本。
    公司在益生元、膳食纤维、健康甜味剂（阿洛酮糖）领域处于我国领先地位，产品定位中高端，终端客户包括农夫山泉、娃哈哈、QUEST等海内外食品饮料行业龙头企业，目前公司在产产品销售供不应求，价格稳定，3万吨膳食纤维、1.5万吨结晶糖项目的投产将在2024-2025年逐年增厚公司营收与利润。未来公司规划的泰国生产基地以及其他新品的投放也将继续保障公司成长。考虑到公司在行业领先地位以及中长期的持续增长，我们维持对公司2024-2026年营收分别为12.65/16.51/19.46亿元，归母净利润分别为2.81/3.83/4.66亿元的预测，当前股价对应PE分别为27.1/19.9/16.3X，维持“优于大市”评级。
    评论：
    膳食纤维终端产品渗透率快速提升，公司新产能释放将有效缓解膳食纤维产线生产负荷压力，增厚公司营收与利润。
    根据Grand View Research数据，2019年全球膳食纤维市场规模达180.64亿元，预计到2026年市场规模将达229.13亿元，CAGR达到8.9%。伴随食品健康化趋势发展，膳食纤维原料需求快速增长。公司2023年膳食纤维板块实现营业收入4.44亿元，同比增长31.1%；实现生产43216.37吨，同比增长53.26%；实现销量42622.79吨，同比增长58.32%。为应对下游需求的高速增长，2023年公司原产线开工负荷率高达约154%。随着3万吨膳食纤维新产能的投放，能有效缓解公司产能不足的问题。我们按照新老总产能全年利用率80%，销售均价1.3-1.5万元/吨计算，3万吨膳食纤维产能释放将带动公司营收增长36%-57%。
    海外阿洛酮糖需求快速增长，新产能投放将带动公司盈利上行。
    阿洛酮糖作为新一代健康天然甜味剂，在海外自获批使用至今已有10年历史，其在口感、健康、功能性等诸多方面具备显著优势，目前海外需求端主要运用于烘焙、糖果、饮品、调味品、药品等诸多领域。百龙创园于2019年首次实现阿洛酮糖的量产销售，是我国最早布局阿洛酮糖产品的企业。目前公司阿洛酮糖老产线已满产，为满足下游食品生产加工企业需求，公司投建了年产1.5万吨结晶糖项目，可用于生产阿洛酮糖结晶糖产品，项目已于近日投产。我们按照新产能全年67%开工率，销售均价为2-2.5万元/吨计算，1.5万吨结晶糖新产能释放将带动公司营收增长2-2.5亿元，同比增长约146%-182%。
    布局投建泰国生产基地，具备降低成本以及提升公司国际竞争力的优势。
    2023年10月20日，公司发布“关于投资建设泰国生产基地的公告”，报告称公司将拟投资4.52亿元人民币在泰国投资建设功能糖生产基地项目，项目中阿洛酮糖生产线同时具备生产阿洛酮糖、结晶果糖、异麦芽酮糖等结晶糖产品；抗性糊精生产线可联产低聚果糖、低聚异麦芽糖、低聚半乳糖等益生元产品。
    关于公司在海外布局健康功能糖产能的核心优势主要有3点：
    （1）落实“一带一路”倡议，进一步提升产品国际竞争力。公司核心产品以外销为主，本次投资建设泰国生产基地项目是公司深化国际化发展战略的一项重要举措，对公司未来发展具有重要意义，未来公司将以泰国生产基地为支点，与国际客户加深产品及市场开发力度，持续加强海外客户服务能力，不断提高海外市场开拓能力。
    （2）降本增效，提升盈利水平。泰国具备明显的原材料成本优势，靠近原材料生产地建设项目有利于降低公司的生产成本及运输成本。公司主要原材料为蔗糖、淀粉及淀粉深加工产品，泰国巴真武及周边玉米淀粉和木薯淀粉供应充足且价格低廉。当地玉米淀粉价格和木薯淀粉价格折合人民币比国内低15-20%；其它糖质原料（如低聚果糖主要生产原料为蔗糖），当地价格仅为国内的70%左右。
    （3）规避贸易风险，降低关税水平。美国是公司最重要的海外市场，公司未来部分出口至美国市场的业务仍有可能面临贸易政策变化等不利因素带来的挑战；此外美国针对公司部分产品会加征高额关税，而泰国生产基地的建设，相关产品出口到美国只征收基础关税。因此本项目在泰国投资建设将有效的降低部分产品的出口关税及未来面临的贸易正常变化带来的风险。
    投资建议：公司在益生元、膳食纤维、健康甜味剂（阿洛酮糖）领域处于我国领先地位，产品定位中高端，终端客户包括农夫山泉、娃哈哈、QUEST等海内外食品饮料行业龙头企业，目前公司在产产品销售供不应求，价格稳定，3万吨膳食纤维、1.5万吨结晶糖项目的投产将在2024-2025年逐年增厚公司营收与利润。未来公司规划的泰国生产基地以及其他新品的投放也将继续保障公司成长。考虑到公司在行业领先地位以及中长期的持续增长，我们维持对公司2024-2026年营收分别为12.65/16.51/19.46亿元，归母净利润分别为2.81/3.83/4.66亿元的预测，当前股价对应PE分别为27.1/19.9/16.3X，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    新建项目进度不及预期的风险；原材料价格波动的风险；市场竞争加剧的风险；下游需求不及预期的风险。

PD-1/TIGIT双抗更新临床数据，大分子抗体药物有望成为公司新的增长点

泽璟制药(688266)
    事件：公司更新在研PD-1/TIGIT双抗ZG005临床数据
    点评：
    ZG005针对一线标准治疗失败的宫颈癌患者临床数据具有同类最佳竞争优势，公司抗体研发能力初步得到验证。公司发布一线标准治疗失败的可评估疗效的21例宫颈癌患者的临床数据，截止2024年4月16日，有效性方面：2例完全缓解（CR）、7例部分缓解（PR）和8例疾病稳定（SD）；客观缓解率（ORR）为43%（9/21），疾病控制率（DCR）为81%（17/21），特别是目标剂量20mg/kg组的客观缓解率（ORR）达到63%，该数据相比于竞品——单抗、双抗、ADC等表现出了同类最佳竞争优势（非头对头）。安全性方面：63.3%（50/79）的受试者出现了与治疗相关的不良事件（TRAEs），绝大多数严重程度为1或2级。此次发布的双抗药物ZG005二线治疗宫颈癌临床数据亮眼，初步证明泽璟制药的抗体研发能力较有潜力。
    2024年催化因素密集，公司发展有望进入新阶段。2024年公司即将有多款产品上市、提交上市申请以及数据读出，潜在多项BD，催化因素密集。我们认为公司在Tcellengager这一新的、较有潜力的广阔赛道领域有较强的竞争优势，随着公司今年抗体产品逐步披露数据，公司有望实现从小分子药物到大分子药物的跨越，创新研发能力有望逐步得到验证。
    盈利预测：考虑到公司核心产品的市场空间、竞争格局以及商业化的不断加快，我们预计2024-2026年公司收入分别为6.68亿元、13.58亿元、19.24亿元，分别同比增长72.9%、103.3%、41.7%；2024-2026年归母净利润分别为-2.20亿元、1.88亿元、5.02亿元。
    风险因素：创新药研发失败风险；商业化不及预期风险；国内和海外市场竞争加剧风险；公司核心技术与管理人员流失的风险；政策波动风险。

公司年报点评：24Q1营收、利润增长亮眼，点点互动新品持续发力，新业务成长空间广阔

世纪华通(002602)
    投资要点：
    2023营收稳步增长，24Q1业绩增速亮眼。公司2023年实现营收132.85亿元，同比增长15.77%，其中海外收入收入61亿元，占比46%，实现营业利润9.94亿元，实现归母净利润5.24亿元。24Q1公司实现营收42.62亿元，同比增长40.99%，实现归母净利润6.52亿元，同比增长50.32%，实现扣非归母净利润6.46亿元，同比增长91.66%，公司一季度营收和利润增速亮眼。
    取得《传奇》系列大陆独家授权，点点互动登顶出海收入榜首。公司国内游戏基本盘稳健，2023年8月9日，公司发布公告称旗下控股子公司亚拓士已经与娱美德旗下的株式会社传奇IP就《传奇》IP达成全新的合作协议，协议中显示，基于此次与《传奇》系列游戏共有著作权人另外一方的独占性合作，亚拓士将获得为期5年的《传奇》系列游戏在中国大陆的完整独占权。我们认为，协议的达成有助于亚拓士统一《传奇》游戏市场，进一步释放传奇IP的商业价值，为世纪华通带来更多商业机会和竞争优势，为公司游戏业务的后续业绩带来持续的动能。在游戏海外发行方面，公司旗下的点点互动表现出色，根据世纪华通官方微信公众号援引的data.ai的数据，点点互动凭借着《Whiteout Survival》等新品，2月登顶中国厂商出海收入排行榜榜首，2024年有望为公司贡献可观的流水和业绩增量。
    布局算力综合服务，新业务成长空间广阔。2023年随着人工智能创新浪潮的到来，公司将“云数据事业部”升级为“人工智能云数据事业部”。公司人工智能云数据业务继续深化与腾讯云、华为云业务合作，同时和利通电子成立算力合资公司，公司将会从传统的单一机柜托管服务扩展为“算力综合服务”全产业链模式，从IDC转型为AI+IDC，增强互联网平台客户业务粘性，为客户创造更高的价值。我们认为，新业务布局将为公司开拓更大的成长空间。
    盈利预测与估值分析。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.35、0.41、0.49元/股。我们认为公司经典游戏表现稳定，新游储备丰富，参照可比公司，我们给予公司2024年17倍PE，对应目标价5.95元/股，维持“优于大市”评级。
    风险提示：新游戏上线不及预期、行业竞争加剧风险。

公司季报点评：分红比例显著提升，全国化布局持续推进

千禾味业(603027)
    投资要点：
    事件。公司发布2023年年报：2023年公司实现营业总收入32.07亿元，同比+31.6%，归母净利润5.30亿元，同比+54.2%，其中Q4单季公司实现营业总收入8.75亿元，同比-0.8%，归母净利润1.43亿元，同比-8.5%。同时公告2023年利润分配方案：每10股派发现金红利3.0元（含税），分红率由22年的30.3%提升至23年的58.1%。
    公司发布2024年一季报：24Q1公司实现营业总收入8.95亿元，同比+9.3%，归母净利润1.55亿元，同比+6.7%。
    23年酱油收入量价齐升，市场布局持续扩张。分产品：23年酱油收入同比+34.8%（量+33.2%，价+1.2%），我们认为或受益于零添加认知度提升与渠道拓展；食醋收入同比+11.7%（量+13.7%，价-1.7%），其他主营业务延续快速增长，同比+39.0%至7.03亿元。24Q1酱油/食醋收入分别同比+9.1%/-6.2%，我们认为增速放缓或与去年同期基数较高、市场竞争加剧有关。分地区：中部地区高速增长，收入同比+81.0%，东部/北部/南部/西部地区收入同比+30.9%/+27.1%/+26.0%/+23.8%；24Q1南部/中部地区延续高增，收入同比+43.3%/+28.4%。分渠道：直销/经销渠道23年收入同比+44.8%/+5.7%，24Q1分别同比+10.4%/+3.7%。公司持续推进全国化市场布局，提升营销网络覆盖率，23年/24Q1经销商数目净增加1020/106个；24年将进一步降本增效，强化营销网络建设，持续优化产品结构和价格体系，创新营销渠道、方式等。
    产品、渠道结构拖累毛利，销售回款表现良好。23年毛利率同比+0.59pct至37.1%，我们认为或受益于零添加产品占比提升与原材料成本回落（23年大豆/PET均价同比-11.1%/-13.0%）。24Q1毛利率同比-3.07pct至36.0%，我们认为或受产品、渠道结构拖累。销售回款表现良好，23年/24Q1分别同比+23.2%/+14.0%至35.29/9.52亿元。
    期间费用管控良好，Q1盈利端短期承压。23年归母净利率同比+2.42pct至16.5%，主要受益于：1）毛利率同比+0.59pct，2）公司推进控本降费，销售费用率同比-1.36pct至12.2%，其中促销及广告费用/职工薪酬费用率分别同比-1.17pct/-0.44pct，3）资产减值损失/信用减值损失同比净增长0.14/0.09亿元，4）其他收益同比+292.9%至0.29亿元。24Q1期间费用率同比-2.14pct至16.0%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.12pct/-0.91pct/-0.24pct/-1.10pct。费用收缩对冲毛利率下滑影响，24Q1归母净利率同比-0.42pct至17.3%。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.62、0.74、0.87元/股（24-25年原预测为0.67、0.82元/股）。参考可比公司估值，我们给予公司2024年35倍PE，对应目标价21.86元（原为23.54元，2023年45倍PE，-7%），维持“优于大市”评级。
    风险提示。渠道下沉不及预期，原材料价格上行，行业竞争加剧等。

老牌金融信息服务商，开启一体两翼新格局

指南针(300803)
    投资要点：
    经营步入增长快车道。2019年以来，随着股市回暖以及公司收购网信证券逐步落实，公司营业收入和净利润开始全面复苏。2018年-2022年公司营业收入复合增速为21.4%，归母净利润复合增速为27.6%。2023年由于资本市场景气度连续两年较为低迷，公司高端产品营销所需的中端产品客户积累减少以及麦高证券增加投入导致管理费用增加。公司2023年实现营业总收入同比-11.3%至11.1亿元；归母净利润同比-78.5%至0.73亿元。
    专注金融信息服务，并保持高毛利率。指南针品牌自成立以来一直专注于证券分析和证券信息服务，其金融信息服务业务是公司营业收入和利润的最大来源，2017年至2023年业务收入占比维持在90%左右。公司2013年至2023年毛利率维持在80%以上，为可比公司中领先水平。
    麦高证券有望刻画公司第二成长曲线。公司于2022年7月并表网信证券，同时计划定增募资30亿元，后改名为麦高证券。公司持续加大对麦高证券的人才队伍建设和IT等投入，着手恢复麦高证券各条线业务。于3Q22启动存量客户引流，并推出赠送金融信息服务产品、给予积分回馈等促入金活动，加速经纪业务修复。麦高证券2023年实现营业收入2.1亿元，同比增长245%，实现净利润491万元，2023年经纪业务收入0.9亿元，同比增长198%。
    竞得先锋基金34%股权，强化财富管理能力。2023年末指南针成功竞拍联合创业所持有的先锋基金34.2%股权，待监管核准后，指南针将持有先锋基金39.2%股权，成为其第一大股东。后续公募牌照落地后，有望助力指南针形成以金融信息服务为主体、证券和基金为两翼的业务发展格局，强化未来财富管理能力。
    盈利预测及估值。基于公司依托麦高证券进一步完善布局，整合上下游业务，充分发挥现有业务的协同效应，有望迎来公司第二成长曲线。我们预计2024E-2026E年净利润分别为3.28亿、4.95亿、6.29亿，同比增长352.3%、50.6%、27.2%，对应EPS分别为0.80元、1.21元、1.54元，对应2021-2025年复合增长率为29%。使用可比公司估值法，我们给予2024年2.4xPEG，对应70.7xPE，目标价56.74元，给予“优于大市”评级。
    风险提示：互联网金融政策收紧，数据和流量运营面临低于预期的风险；麦高证券盈利不及预期，整合效果面临低于预期的风险。

建设海外产能，加速实施出海战略

松原股份(300893)
    投资要点
    事件：2024年5月27日，公司发布公告，因业务发展和增加海外生产基地布局的需要，提升公司的国际竞争力和服务能力，完善公司业务布局和中长期战略发展规划，拟设立马来西亚全资子公司并投资建设生产基地。
    建设50万套/年海外安全系统总成产能，打造全球化交付能力。根据公司公告，公司拟通过搭建新加坡子公司（或海南自贸港设立子公司）通道，全资设立马来西亚子公司进行项目建设。马来西亚工厂拟设立在马来西亚汽车高科技产业谷或其他待选区域，利用公司自有资金和自筹资金，第一期项目投资总额不超过5000万元人民币，后续视需求追加投资。第一期拟征地约20-30亩，或租用同等条件工业厂房，投资按安全系统总成50万套/年规划，拟在2025年下半年达到量产状态，后期视增量进行追加投资，包括引入上游零部件工艺和产线、提升装配产能。我们认为本次海外产能的建设，将助力公司打造全球化交付能力。
    海外客户持续开拓，公司积极推进出海战略。当前随着全球供应链格局变化，各大国际车厂积极寻求头部的自主品牌供应商，逐步打破了安全系统领域固有的寡头垄断的格局。公司积极拓展全球客户，目前海外客户处于快速开拓阶段，此前公司收到欧洲知名汽车制造商S客户的定点通知书，公司获得该客户F平台的项目定点，将为该平台车型提供整车安全带产品，该平台车型生命周期内产量总计约55万台，销售额约4,156万欧元。本次投资是公司基于G客户、S客户项目定点的海外产能布局需求，以及公司第二个五年规划的整体战略考虑而实施的对外投资行为，是公司“出海战略”实施的第一步。通过在马来西亚投资建设工厂，借助其地域优势以及成本优势，公司有望加速推进出海战略。
    持续拓展客户+产品升级，安全带总成业务有望迎来量价齐升。我们认为安全带总成业务作为公司传统主业，有望迎来量价齐升。在量方面，汽车安全产品市场当前处于国产替代阶段，公司以自主品牌客户为基础，并陆续拓展新能源、新势力等多个主流客户，完成国内主流整车厂的业务布局，随着自主品牌车企的增量和新老项目的逐步放量，公司销售量有望快速增长；在价方面，安全带行业正在从传统机械构件向电控方向转变，从被动向主动发展，且安全带行业中ECU芯片及电机部件的应用也逐渐普及，安全带单车价值量处于不断上升阶段，公司安全带相关产品有望受益于产品矩阵优化带来的单价提升。
    气囊总成+方向盘总成作为第二增长曲线陆续放量，公司有望实现加速成长。公司汽车安全气囊和汽车方向盘产品为新开发业务，于2021年度实现批量生产，成为公司第二增长曲线。公司利用自身的优势，在原有客户基础上实现了安全气囊和方向盘产品的突破，同时考虑到安全气囊和方向盘与安全带均为汽车被动安全系统产品，而且各类产品在开发试验中有着相互关联的作用，后续公司有望进一步突破现有客户。据公司2023年年报，当前公司的气囊以及方向盘定点项目陆续量产，有望加速提升成长能力。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司安全带业务有望迎来量价齐升，第二增长曲线陆续放量，且公司积极出海拓展自身成长能力，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.74、3.86、5.08亿元，根据2024年5月28日收盘价29.35元计算，对应PE估值分别为24.17、17.16、13.04倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产能建设进度不及预期、新业务发展不及预期、定点落地不及预期。

激光控制系统龙头多维度拓展，短中长期成长性均有保障

柏楚电子(688188)
    投资要点
    短期驱动：中低功率系统出口高增，高功率系统+切割头打开厚板切割市场
    ①中低功率系统：国内业务与制造业景气度相关性较高，我们判断在国内制造业弱复苏背景下保持稳定增长；出口部分受益于激光行业设备商“集体出海计划”中低功率系统跟随设备商出海实现快速突破。②高功率系统：下游钢结构、船舶等厚板激光切割渗透率持续提升，市场规模不断扩张。③智能切割头：性能对标海外龙头，智能化程度领先市场，高功率系统+智能切割头的组合优势持续扩大，公司份额快速提升。
    中期驱动：智能焊接产业化突破，公司技术壁垒高有望率先受益
    免示教智能焊接无需人工编程和示教，通过传感器识别、自动编程适应非标化、小批量的工件焊接，解决了钢结构等行业非标化焊接的痛点，有望打开焊接机器人市场空间。公司已经实现箱型柱主焊缝熔透焊接打样测试，圆柱接头，任意曲线连续焊接等新构件的焊接，新增L型、三角、月牙等多种构件摆动动作，逐步攻破焊接工艺壁垒。2024年4月鸿路钢构陆续发布2000套智能焊接机器人相关零部件招标公告，产业化已经落地，我们判断公司作为鸿路钢构战略合作伙伴有望率先受益。
    长期驱动：基于底层技术共通性，跨领域拓品类实现无边界扩张
    公司基于自主研发的五大核心技术，持续加大对平台基础能力建设的投入，一方面公司持续加大研发投入保持技术领先性，一方面下沉终端市场保证业务落地确定性及盈利能力。基于以上建设，公司具备跨领域扩张能力，具备长期成长逻辑。公司目前已经布局的领域包括：半导体和新能源精密加工、高精度驱控一体等，不断打开长期成长空间。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测10.40/13.77/17.75亿元，当前市值对应PE为39/29/23倍，维持“买入”评级。
    风险提示：盈利能力下滑，新品产业化进展不及预期，竞争加剧等

业绩短期承压，出货稳定加快创新产品研发

容百科技(688005)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2023年年报和2024年一季报。公司2023年营收226.57亿元，同比-25%，归母净利润为5.81亿元，同比-57%，扣非归母净利为5.15亿元，同比-61%；其中2023Q4实现营收40.83亿元，同比-62%，环比-28%，归母净利润-0.35亿元，环比-115%，同比-108%，扣非归母净利为-0.44亿元，同比-111%，环比-119%。
    2024Q1公司营收36.92亿元，同比-56%，环比-10%，归母净利润为-0.37亿元，同比-112%，环比-6%，扣非归母净利润为-0.38亿元，同比-113%，环比+13%。
    受锂盐价格下降影响，业绩短期承压，出货量居行业首位
    23年公司营收226.57亿元，实现归母净利润5.81亿元，同比分别下降24.78%和57.07%，主要系：1）23年主要原材料锂盐的价格大幅下跌，对公司营收及利润等产生不利影响；2）公司在全球化布局（韩国、欧美）、磷酸锰铁锂和钠电产品开发方面加大了战略性投入，对当前利润有一定影响；3）公司采取更积极市场竞争策略，保证了市场占有率的提升，对当期毛利有一定影响。根据公司年报披露，23年公司三元正极材料出货约10万吨，同比增长11%，全球市占率超10%，连续三年保持行业首位。2023年，公司分别与日韩客户签订合作框架协议，并实现向欧美主流车企客户的规模化出货，四季度单月出货规模达千吨。公司产品应用于海外终端车型占比有显著提升，海外市场的品牌影响力进一步提升。
    9系超高镍产品规模出货，加快创新产品技术迭代
    23年公司9系及以上产品已在大圆柱电池大规模应用，全年出货近万吨，夯实了公司在高镍领域的技术领先优势。磷酸锰铁锂方面，公司开发了三元掺混的M6P产品、锰铁比7:3的高容量产品，以及下一代固液一体工艺产品，并在车规动力电池上完成中试，2024年有望在车用市场实现突破。公司的钠电正极层状材料目前已稳定量产，且同时开发行业领先的聚阴离子产品，并已经获得不同细分市场核心客户订单。前驱体方面，销量同比增长近30%，同期配套完成海外客户产线认证。投资建议
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.14/8.80/12.51亿元，对应PE27、16、11倍，基于公司海外客户占比提升叠加新品进展较快，给予“买入”评级。
    风险提示
    新能源车需求不及预期；下游市场增速不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；客户拓展不及预期等。

Key beneficiary of semiconductor localization

北方华创(002371)
    We recently held an NDR with Naura Technology’s management and wemaintain our positive outlook for the Company. We expect Naura to deliverrobust revenue growth on capex expansion from downstream clients andaccelerated semi localization trend. In addition, we believe the Companycould be one of the beneficiaries of the recently launched “Big Fund III”(US$47.5bn) in China. Naura is currently our favourite under the semilocalization theme. Reiterate BUY rating for Naura (002371 CH), with anunchanged TP at RMB405.
    Geopolitical tensions have driven major economies worldwide to pursueresilience over efficiency, leading to significant investments to strengthendomestic chip fabrication capabilities. The recently established “Big FundIII” (US$47.5bn) in China is so far the largest phase of the series, withregistered capital of RMB344bn (vs. Phase I/II: RMB139bn/RMB200bn).The phase III underscores yet another Chinese government’s effort toachieve self-sufficiency in semi amid the escalating geopolitical tensions.Previous phases focused on chip fabrication, equipment, materials, etc.,and we expect similar investment interests for Phase III, as well as apotential focus on AI-related areas. We expect Naura to be one of thebeneficiaries.
    Looking forward, Naura will likely maintain robust growth on capexexpansion from clients and accelerated semi localization trend. Keydrivers of revenue could be from order wins in CCP, CVD and cleanserproducts. The Company disclosed that new orders signed in 2023 wereRMB30bn, of which 70%+ were for semiconductor equipment and 15%were for new energy/PV. We think these orders will support 40% revenuegrowth in 2024.
    We reiterate our BUY rating for Naura (002371 CH), with anunchanged TP at RMB405, based on the same 39x 2024E P/E. Weraise our GPM forecasts by 1.9ppt and 3.9ppt for 2024/25E, consideringlarger revenue contribution from more advanced equipment. Thisaccretive impact on net profit was offset by a higher projection for R&Dspending (~11% of total revenue), as the Company is expanding itsproduct coverage. Risks: 1) intensified competition from overseas anddomestic peers, and 2) escalating geopolitical tensions.

变压器景气向上，储能蓄势待发

金盘科技(688676)
    核心观点
    金盘科技主营业务包括变压器系列及输配电、储能系列、数字化整体解决方案等。据公司官网及2023年报，金盘科技成立于1997年，总部位于海南，于2021年上市。2023年公司营业收入66.7亿元，同比+41%，归母净利润5.0亿元，同比+78%。收入分业务来看，变压器系列40.9亿元，占比61%，成套系列17.7亿元，占比27%，储能系列4.1亿元，占比6%，数字化整体解决方案0.7亿元，占比1%。
    变压器：公司立身之基，预计景气向上。据公司官网及2023年报，公司以变压器为核心，深耕输配电业务领域。公司在干式变压器领域技术有数十年的积累，目前可提供72.5KV及以下的干式变压器，并且公司油浸式变压器在风电领域也取得显著成果。经过几十年的耕耘，公司已与通用电气、西门子、维斯塔斯、东芝三菱电机等知名企业建立长期稳定合作关系。2023年公司变压器销量4319万KVA，同比+15%。年初至今变压器景气高，据海关总署，2024年1-4月变压器出口金额123.9亿元，同比+28%。据Mordor Intelligence，2024年变压器市场预计将达到282.7亿美元，2024-2029年CAGR达到9.7%。
    储能：公司发展迅速，受益行业东风。据公司2023年报，公司储能业务发展强劲，通过完善研发体系和加大投入，构建了发电侧、电网侧、用户侧全应用场景体系。公司专注于储能招投标等，2023年新承接储能订单约6.4亿元（不含税），同比+145%。据Trendforce，预计2024年亚洲储能新增装机78.2GWh，同比+47%，美洲48.9GWh，同比+30%，欧洲30.5GWh，同比+53%，中东非9.6GWh，同比+62%。
    行业景气度高，海外扩张顺利。据公司2023年报，公司始终秉持全球化战略，截至2023年构建海外销售网络，产品和服务遍布86个国家和地区。2023年外销收入11.8亿元，同比+80%，占比从2022年的14%提升至2023年的18%。2023年外销订单约20亿元，同比+119%。
    产销率维持高位，订单增长迅速。据公司招股书及相应年报，公司近五年产销率维持高位，2019-2023年变压器产销率分别为102%/96%/92%/98%/87%。据公司2023年报，2023年变压器产量4984万KVA，同比+30%，销量4319万KVA，同比+15%。2023年集团整体订单约78亿元（不含税），同比+35%。
    投资建议
    我们看好金盘科技公司未来中长期发展，逻辑是1）当前面临的新能源消纳问题，或可通过电网建设和储能配置解决；2）公司变压器和储能业务，将直接受益于行业发展；3）公司秉持全球化战略，海外业务快速发展。我们预计金盘科技2024-2026年收入分别是90/119/144亿元，归母净利润分别是7.8/11.0/14.1亿元，按照最新收盘价，对应PE分别是36/25/20倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期风险、行业竞争加剧风险、上游原材料涨价过快风险、公司管理经营风险、海外业务进展不及预期风险。

北交所首次覆盖报告：专注叉车轴承“小巨人”，积极布开拓AGV/AMR

万达轴承(920002)
    全国首批国家级专精特新“小巨人”，2023年营收3.43亿元（+1.48%）万达轴承是国家级首批专精特新“小巨人”，主营业务为叉车轴承及回转支承。2023年营收3.43亿元（+1.48%），归母净利润4950.46万元（+13.93%）。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5629/6843/8106万元，对应EPS分别为1.77/2.16/2.55元/股，对应当前股价的PE分别为11.7/9.6/8.1X。我们看好在下游叉车销量复苏+电动叉车渗透率提升的背景下，积极布开拓AGV/AMR领域，同时具备工艺和技术优势，产品性能领先，首次覆盖给予“买入”评级
    下游叉车市场需求复苏+电动叉车渗透率提升驱动叉车轴承行业上行2010年-2022年，我国叉车销量复合增长率达13.37%。在宏观经济形势和制造业加速回暖、物流仓储业持续发展的背景下，叉车的增购及置换需求高速增长。2024年1-4月全国叉车销售量44万辆，同比增长14.40%。同时，电动叉车渗透率提升，2015-2022年我国叉车总销量中，电动叉车销量占比由36%逐年递增至突破64%。2022年全球叉车轴承前装市场规模约17.11亿元，后市场规模约11.46亿元，合计市场规模预计约28.57亿元；预计至2029年，对应叉车轴承市场规模（含后装市场）将达到48.85亿元，较2022年年复合增长率达7.96%。
    工艺+技术驱动产品性能和价值量领先，叉车轴承市占率全国第一全球第二公司具备较强的热处理等工艺和技术优势，填补了国内叉车轴承产品和技术的空白，产品附加值高，在毛利率和产品价值量高于同行业可比公司；同时，在产品的疲劳寿命、压碎负荷、冲击载荷和尺寸精度等关键参数优于国际头部企业。产品在国内市场市占率第一，全球市场市占率前二，与安徽合力、杭叉集团、中国龙工、浙江中力合作历史超10年，已为全球最大叉车厂商丰田叉车、全球第二大叉车厂商凯傲集合作历史超过15年与全球前十大叉车厂中的9家企业建立业务关系。此外，公司积极布局AGV/AMR领域，截至2023年末，公司在工业机器人形成了38项专利技术，其中发明专利16项，且积累了多个优质客户。
    风险提示：原材料波动风险、市场竞争风险、募投项目投产不及预期风险

2023年报&2024年一季报点评：业绩增长稳健，传统主业和新产业多轮驱动发展

中原内配(002448)
    【投资要点】
    受益于市场拓展和产品结构的优化，公司业绩亮眼。2023年公司实现营业收入28.64亿元，同比+24.45%；归母净利润3.11亿元，同比+85.85%；扣非归母净利润2.77亿元，同比+102.69%。2024年Q1公司实现营业收入8.35亿元，同比+20.55%；归母净利润0.89亿元，同比+8.24%；扣非归母净利润0.8亿元，同比+4.39%。
    传统内燃机PCU零部件业务表现稳健，钢制活塞替代空间大。作为全球气缸套龙头，2023年公司气缸套销量5600万只，同比+9.11%，销售收入同比+12.29%；活塞销量44.91万只，同比+82.28%，销售收入同比+84.28%。公司生产的钢质活塞相比传统铝活塞，具有高强度、高疲劳性能和轻量化等优势特性，可协助整机有效降低燃油耗和CO？排放，填补了国内高端钢质活塞市场的空白，成为国六中重型发动机市场方向性和必然性的选择。
    电控执行器业务突飞猛进，国产替代空间广阔。2023年公司电控执行器业务收入为2.46亿元，同比大增111.3%。汽油机（增压器）尾气阀门电控执行器、汽油机（增压器）可变截面电控执行器已进入Garrett、BorgWarner、BMTS、上海菱重、长城（蜂巢蔚领）、西菱动力等国内外主流增压器供应商体系，批量搭载比亚迪汽车、长城汽车、吉利汽车、长安汽车、奇瑞汽车等整车厂发动机。涡轮增压器电控执行器凭借体积小、重量轻、集成度高、成本低等优势，替代进口，市场占有率位居国内前列；柴油机智能型电控执行器获得客户批量采购订单，打破了外资品牌的垄断地位，已进入大批量生产阶段。
    收购恒久制动，进军汽车制动系统。2023年，公司收购河南恒久制动系统有限公司，通过对其组织架构调整、管理流程优化、人力资源支持以及资源平台共享，推动其轻装上阵。公司的主要产品双金属复合制动鼓较传统制动鼓具有更好的稳定性、耐磨性、散热性和抗衰减性，能够满足汽车行业轻量化发展需求。客户开发围绕重型车桥公司，现已实现包括中国重汽、东风德纳、陕汽汉德、方盛车桥、一汽解放等国内重卡主流车桥公司全覆盖。
    完成氢能产业布局，积极推进项目落地。2023年公司交付首批50台氢燃料电池发动机给宇通集团，氢燃料电池系统业务实现收入0.2亿元。公司现已具备年产2000台燃料电池发动机的能力，同时战略布局的空压机、氢气循环泵、双极板、增湿器等一系列核心零部件产品已经实现了阶段性突破。
    【投资建议】
    公司传统主业为内燃机PCU零部件，以气缸套为核心，以“活塞、活塞环、轴瓦”为战略支撑，已经成为全球气缸套龙头企业。公司不断完善和延伸汽车零部件产业链，先后进入汽车电子领域、汽车制动系统领域，并建立了较强的竞争优势。同时，公司积极布局氢能及燃料电池系统相关领域，构建“氢燃料电池发动机、双极板、空压机、加湿器、氢气循环泵”等五大氢能产业新格局。
    我们认为公司的产业布局有望带动公司盈利能力提升，预计2024-2026年营业收入为34.31/36.60/42.11亿元，同比增长19.79%/12.49%/9.11%，归母净利润分别为3.75/4.3/4.73亿元，同比增长20.66%/14.66%/10.04%，对应EPS分别为0.64/0.73/0.80元/股，对应PE分别为10/9/8倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。
    【风险提示】
    新产品市场拓展速度不及预期；
    商用车市场发展不及预期；
    重卡市场增长不及预期。

阳光电源：全球逆变器龙头企业，多维度布局新能源业务

阳光电源(300274)
    投资要点
    阳光电源股份有限公司是一家专注于太阳能、风能、储能、氢能、电动汽车等新能源电源设备的研发、生产、销售和服务的国家重点高新技术企业。从1997年公司成立起，就致力于以光伏逆变器为核心的光伏系统设备研发和生产，为全球用户提供一流的光伏系统解决方案，让人人享用清洁电力。公司在过去二十余年的快速发展中，一直致力于新能源领域电力电子、电能变换技术的自主创新，多项技术已达到国际领先水平。近几年，公司又陆续布局了新能源汽车关键部件、微网储能、智慧能源、新能源制氢等新业务，并取得了长足的发展。公司主要产品有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、水面光伏系统、新能源汽车驱动系统、充电设备、可再生能源制氢系统、智慧能源运维服务等，公司致力于提供全球一流的清洁能源全生命周期解决方案。
    技术、资质、品牌多角度打造公司壁垒。光伏逆变器作为光伏发电系统中的核心设备，属于技术密集型行业，产品设计水平、制造工艺、器件选择等方面需要长时间的实践摸索和技术积累；另外，随着技术升级，光伏逆变器不仅需要先进的硬件设计和制造水平，亦需要开发精确的算法作为软件配合产品的运行和使用，体现了一定的技术壁垒。此外，光伏逆变器的可靠性、转化效率、输入电压范围等技术性能，直接决定了光伏发电系统的利用率以及回报情况。在全球主要市场，对于光伏逆变器的主要资质水平，各个国家均有自己的认证体系，如国内的CQC认证，北美的ETL认证，欧洲的CE认证等。光伏行业目前正处于快速发展期，行业内竞争水平会逐渐加剧，市场对于产品的选择会倾向于拥有丰富行业应用经验的品牌。光伏逆变器作为阳能光伏系统的关键设备，技术标准要求较高，对供应商的筛选较为严格。只有在逆变器行业多年积累以及良好的市场口碑，才能获取客户的信任。因此，客户一旦接受并使用某品牌后会保持长期、稳定的合作关系，使用忠诚度较高。阳光电源核心产品光伏逆变器批量销往全球170多个国家和地区，2023年光伏逆变器全球发货量130GW，发货量全球领先。
    公司向储能系统集成商拓展，海外优势明显，2023年公司储能系统全球发货10.5GWh，发货量连续八年中国企业第一。阳光电源作为国内最早涉足储能领域的企业之一，阳光电源储能业务依托全球领先的电力电子、电化学、电网支撑“三电融合”技术，打造专业储能系统，专注于锂电池储能系统研发、生产、销售和服务，提供辅助新能源并网、电力调频调峰、需求侧响应、微电网、户用等储能系统解决方案，是全球一流的储能系统解决方案供应商。2023年度海外市场储能PCS和储能系统出货量，公司均排名第一。目前公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合。所有参与的储能项目未出现一例安全事故，在调频调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域积累了广泛的应用经验。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为902.92/1100.06/1300.21亿元，5月27日收盘价对应PE分别为13.10X/11.41X/10.55X。我们选取上能电气、固德威、锦浪科技、德业股份、禾望电气作为可比公司，2024-2026年平均PE分别为19.66X/14.83X/11.82X。公司作为逆变器龙头企业，规模、渠道优势明显，储能业务打开新增长极，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：行业政策变化风险、产业链价格波动风险、终端需求不足风险。

长城汽车深度报告：出海+硬派越野赋能品牌高质量增长

长城汽车(601633)
    投资摘要
    产品大年新车发布密集，垂直产业链布局如虎添翼。公司现已发展成为国内SUV和皮卡巨头。2023年旗下哈弗品牌龙系列、魏牌蓝山高山、坦克Hi4系列新车密集发布，带动公司销量明显回升，2023年公司累计销量123.07万辆，同比+15.29%。公司六大核心零部件公司织网密布，为电动化智能化转型奠基蓄力。
    柠檬混动开新能源转型新篇，推陈出新Hi4接力完善产品布局。2020年12月公司发布柠檬DHT，助力魏牌和哈弗新能源转型。通过在柠檬混动的基础上持续改进，2023年3月和4月发布全新智能四驱电混Hi4和越野混动架构Hi4-T，推出哈弗品牌龙系列和坦克品牌Hi4-T系列，丰富新能源车型品类。
    出口盈利强劲成增长新动力，研产销生态出海促高质量发展。2023年，公司海外销量31.60万辆，占比总销量25.68%；2023海外营收531.14亿元，占比公司总营收30.66%。三大海外整车厂+KD工厂构建全线海外生产能力，全球化研发销售体系形成体系化竞争实力。咖啡+毫末助力智能化，硬派越野坦克拉动盈利。2021年，公司瞄准硬派越野赛道，打造高端品牌坦克，抬升平均单车价格贡献盈利。2023年通过Hi4-T技术走越野+新能源路线，助力品牌持续增长。公司旗下的咖啡智能平台从智能座舱、自动驾驶到电子电器架构和线控底盘，四位一体辅助整车智能化。子公司毫末智行致力于乘用车辅助驾驶产品和MANA雪湖自动驾驶数据智能体系，构建全方位智能驾驶体系。
    投资建议
    首次覆盖，给予“买入”评级。公司新能源转型稳步推进，硬派越野坦克崛起+海外销量稳步增长助力营收、利润快速增长，预计2024/2025/2026年实现归母净利润分别为100.63/119.11/140.64亿元，同比分别+43.31%、+18.37%、+18.07%；2024年5月23日收盘价对应的PE分别为22.83X/19.29X/16.34X。
    风险提示
    宏观经济周期性波动风险；产业政策风险；行业竞争风险；新能源、电动化转型风险。

环保能源主业稳固，氢能与火改引领战略转型

华光环能(600475)
    主要观点：
    日积月累，老牌企业功底深厚
    公司以锅炉业务起家，业务布局不断实现多元化。自1958年成立以来，公司在锅炉制造领域不断进行探索和发展，逐渐成为环保与能源区域性行业领先企业，公司技术实力和市场份额稳健提升。同时，公司持续性对外股权投资助力公司实现多元化发展，有利于公司进行资源整合，进一步强化公司在环保与能源领域的市场整体竞争实力。
    扎根传统领域，能源环保业务稳中有进
    公司是锅炉设备制造领先企业，环保转型成果显著。环保锅炉方面，公司是国内最早实现“炉排+余热锅炉”双炉型一体化供货的厂家，是国内唯一一家同时拥有卧式、立式自然循环技术的HRSG供应商，具有显著的市场技术优势。高效节能锅炉方面，公司具备制造电站锅炉资质和规模化制造能力，处于国内锅炉制造企业第二梯队前列。
    火改+制氢，双轮驱动引领战略转型
    火电改造市场存量增量需求旺盛，改造经济性优势明显，发展空间大。公司技术优势明显、减碳效果突出、锅炉存量大、海外业务持续扩张，将在火改行业有较好的发展。氢能方面，公司具有自主知识产权的双极板和电极催化剂，已成功开发出产氢量1500-2000Nm3/h的碱性电解槽，并已成功入围中能建制氢项目候选人名单，项目竞争力强。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司营业收入分别为122.1/136.7/149.3亿元，归母净利润分别为8.2/9.1/9.9亿元，对应2024-2026年PE倍数分别为12/11/10倍。考虑到未来氢能和灵活性改造需求释放，有望拉动公司业绩增长。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    火电改造需求不及预期；电解槽设备需求不及预期；原材料价格波动风险。

京城黄金珠宝老字号，全直营模式提质增效促成长

菜百股份(605599)
    核心观点
    公司主营黄金珠宝首饰及贵金属投资产品业务，渠道以自营为主且全渠道经营打开成长空间。公司自2010年成为黄金珠宝专业经营公司，深耕以黄金为主的金银珠宝销售业务，2023年营收结构中，贵金属投资产品收入占比53.67%；黄金首饰业务占比37.21%。公司聚焦京津冀为核心区域，2023年华北区域收入占比87.2%，同时积极开拓跨区域市场。销售模式以直营为主，2023年线下渠道收入占比80.48%，拥有87家直营门店；线上渠道收入占比18.24%，2023年收入增速达到105.1%，助力公司打开成长空间。
    金价上行与产品力提升共振，黄金产品需求向好。据欧睿国际数据，2023年中国珠宝首饰零售规模同比增长10.25%至8413亿，受益疫后婚嫁等刚性需求的释放，以及居民保值避险需求共振。未来一方面全球风险因素叠加下，预计金价中长期仍稳步上行，有助于强化消费者对于黄金保值增值的印象，并且随着黄金产品设计感的提升，有望进一步拉高对黄金品类的消费偏好。此外，头部品牌通过加盟下沉以及线上拓展，有望持续提升市占率。深耕黄金品类，全直营强品牌+线上打开成长空间。公司以全直营模式为特点，通过精细化的运营管理，实现提质增效带来高业绩弹性；并在深耕京津冀地区基础上推进跨区域扩张，2023年华北以外地区收入增长165.88%。产品端以黄金品类为核心，其中以贵金属投资品为主，充分受益当前金价上行趋势，同时依托灵活的套保政策带来额外投资收益。此外，积极开拓线上渠道打开成长空间，通过差异化产品以及直播等新兴平台布局实现快速破局。
    盈利预测与估值：公司作为区域黄金珠宝龙头企业，未来线下渠道将继续加密华北区域强化龙头地位，并稳步推进异地扩张；同时线上积极拓展社媒、直播等流量模式，提供业绩新增量。行业层面，中长期金价稳步上行预期下也有助力拉升黄金珠宝消费，公司的全直营体系以及灵活套保策略，将为公司销售及盈利能力提升带来更为明显的提升弹性。我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润8.18/9.43/10.82亿元，综合绝对及相对估值，给予公司估值区间为16.3-18.13元/股，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：金价大幅波动；黄金珠宝消费不及预期；线上渠道拓展不及预期；行业竞争环境恶化带来价格战、文中盈利预测假设不及预期。

深度|渝农商行：深耕区域带来低成本和低风险偏好，高股息标的

渝农商行(601077)
    投资要点
    核心投资逻辑：1、渝农商行在负债端拥有低成本优势，2023年存款付息率1.88%，上市城商农商行中最低，背后的原因：深耕重庆广大区域，规模优势和网点客群优势。2、低成本负债使其经营上风险偏好较低，对公客群以政信和产业类为主；零售端客群以小微类为主，抵质押充足。3、我们预计渝农商行资产质量能保持稳健，一方面具有重庆经济企稳向好的区域β，另一方面享有公司低风险偏好带来的个股α。4、稳健的资产质量，保障渝农商行中长期的高股息率的特质，我们重点推荐。
    负债端成本优势显著。渝农商行2023年存款付息率1.88%，上市城商农商行中最低；结构上个人活期存款占比高，背后的原因：1、深耕重庆广大区域：重庆市面积广大，人口众多，不过内部的发展不平衡，层次落差大，需要有自己的为重庆城市以及乡村提供全面服务的金融机构；2、规模优势：公司是国内首家实现A+H上市的农商行，资产规模位居国内农商行第一，兼具体量规模优势和区位下沉优势；3、网点和客群优势：公司的网点数量还是存贷市占率等在当地的优势明显（尤其是县域）。区域特点和自身经营特点为渝农带来了广大的零售客群和深度的客户触达。
    资产端风险偏好整体较低。1、渝农商行的低成本负债使其经营上形成较低风险偏好，一方面体现在较低的贷款收益率上，其贷款和资产收益率处于行业中低水平（2023年贷款收益率4.38%），另一方面体现在其对公和零售的客群上。2、对公客群：以政信和产业类为主，分别对应着重庆市的两大重点战略规划，这两大重点战略规划政策层级高，时间跨度长，投资规模大，发展前景有保证，风险相对较低。3、零售端客群：以小微类为主，抵质押充足；渝农在小微业务方面有自己独特的护城河规模和商业模式优势，选择风险相对较低、抵质押更为充足的项目，押品价值对贷款本金覆盖倍数为1.77倍。
    资产质量预计稳健：一方面具有重庆经济企稳向好的区域β，另一方面享有公司低风险偏好带来的个股α。1、公司不良历史包袱逐渐出清。渝农商行近年来加大核销力度，大额风险已经基本出清，不良和关注率持续下降，资产质量指标持续向好；2、重庆区域经济的再发展缓解压力；重庆的两大重点建设工程和“33618产业规划”，会从“政信”和“产业”两个维度助力重庆经济再上一个台阶；其经济已经走出低谷，预计企业经营情况也将逐步好转；3、公司低风险偏好的客群保障其资产质量：对于政信类贷款，渝农商行国资股东占比高，城投授信平台层级也相对较高，区县级平台授信相对分布在债务压力较低的区县，整体受到化债的压力较小；零售类贷款的客群较优质，贷款抵质押较为充足。
    投资建议：高股息品种，重点推荐。公司2024E、2025E、2026E PB0.46X/0.43X/0.40X；PE5.00X/4.76X/4.55X；股息率6.13%/6.44%/6.74%。渝农商行盈利能力开始企稳回升，历史分红稳定，股息率高。具有高分红+高股息的特点，稳健的资产质量，保障渝农商行中长期的高股息率的特质。我们上调公司至“买入”评级，建议积极关注。
    风险提示：一是经济下滑超预期风险：银行经营与宏观经济高度相关，若经济下滑超预期，可能造成公司业绩不达预期。二是研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：研究报告部分资料来源于公司定期报告以及其他公开资料，使用的公开资料存在信息滞后或更新不及时的风险。三是测算偏差风险：本报告涉及的规模增长、盈利预测等测算均含有一定前提假设，存在一定的测算偏差风险。

业绩稳步增长，新业务拓展顺利，短期有望受益于以旧换新政策落地

珠城科技(301280)
    近期看点：
    1、业绩稳步增长，汽车连接器业务拓展顺利。
    2、进入优必选机器人供应链。
    3、公募基金一季度持仓占流通股本比例超10%。珠城科技是一家电子连接器制造企业，产品主要应用于消费类家电，目前，已从家电拓展到汽车电子、光伏、储能等多个领域。
    中短期看，公司业绩与家电行业景气度密切相关。目前，其客户包括美的、海尔、格力、海信、LG、Panasonic、比亚迪、瑞浦兰钧、金康新能源等，其中，美的集团是该公司第一大客户。
    其他领域连接器主要销售给鼎科能源、一元控股等光伏/储能设备制造商以及智能终端设备制造商等。
    珠城科技业绩保持增长态势，2023年营业收入12.2亿元，同比增长16.6%；扣非净利润1.4亿元，同比增长34%，高于营收增长。
    今年一季度营业收入3.6亿元，同比增长31%；扣非净利润0.47亿元，同比增长36%。

产品形象工程整体解决方案提供商，创意为擎驱动产业经济深度发展

柏星龙(833075)
    投资要点
    推荐逻辑：1）核心创意设计能力驱动，“四位一体”高壁垒经营模式历久弥新，公司以品牌策略规划和创意设计为核心，将品牌形象与文化创意相融合，助力头部消费类品牌客户持续打造市场畅销产品，业务版图遍布全球十几个国家，海外市场放量增长将助推营收规模扩张；2）根据QYResearch、艾媒咨询数据，全球包装材料行业、我国礼品行业均为万亿元市场，大市场空间下，公司挖掘空间广阔；3）募投建设惠州工厂多基地联动布局，以创意设计和技术研发为核心，通过自产与外协外购经营模式紧抓微笑曲线两端。
    十五年深耕创意设计行业，服务覆盖十余个国家及高质量客户群体。核心创意设计能力驱动，公司深耕创意设计行业十五载，以“四位一体”综合服务模式，助力客户优化产品设计、挖掘品牌内涵，打造市场畅销产品，增加产品附加值，业务版图遍布全球十几个国家，服务超200家消费类头部品牌，揽获203项专利及117项国际设计大奖，引领行业潮流。
    全球万亿元广阔市场，文创、礼品可挖掘空间充足。根据QYResearch数据，2023年全球包装材料市场销售额达5.5万亿元，预计2024-2030年CAGR为2.2%。据艾媒咨询，2018-2022年，我国礼品行业规模从8686.7亿元增至1.2万亿元，预计2024年行业规模将突破1.3万亿元。大市场空间下，凭借出色的自主创新能力和高品质客户群体，公司有望受益于行业增长和自身规模扩张。
    国内国际品牌联袂，品牌增值能力持续加码。公司以其战略深度整合品牌策划、设计、技术及产品交付，联袂宝格丽、洋河等超200品牌，拓展五大消费品市场，打造自有IP“柏叔聊品牌”扩张业务边界，品牌增值服务能力持续突破。加之多基地协同生产模式优势加码，深化惠州智能制造基地核心，净募资1.3亿，凝聚高学历创意设计与技术研发团队，以系统化管理与人才优势强化市场地位。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为55.9/70.9/93.4百万元，CAGR为26.6%，对应PE为12/10/7倍。公司募投扩建智能制造基地，海外市场放量，增长可期，同时“四位一体”商业模式有别于可比公司。2024年可比公司平均估值26倍，考虑不同市场间的流动性差异，我们给予公司2024年18倍PE，对应目标价为15.48元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动及下游行业周期性风险、市场竞争加剧风险、募集资金投资项目风险。

公司年报点评：全年营收平稳，一季度业绩亮眼

洽洽食品(002557)
    投资要点：
    事件：公司披露2023年年报，以及24年一季报。23年公司实现营业收入68.06亿元（YOY-1.13%），实现归母净利润8.03亿元（YOY-17.75%）。24年一季度实现营收18.22亿元（YOY36.39%），实现归母净利润2.40亿元（YOY35.15%）。
    全年营收平稳，利润有所承压。23年公司营业收入实现68.06亿元（YOY-1.13%），毛利率同比降低5.21pct至26.75%，毛利额同比下降17.24%至18.21亿元。此外公司期间费用率同比下降2.51pct至13.25%（其中销售费用率同比减少1.12pct，管理费用率同比减少0.72pct，研发费用率同比提升0.17pct），此外所得税率同比减少0.61pct，因此最终归母净利润同比减少17.75%至8.03亿元，对应归母净利润率同比降低2.38pct至11.8%。
    23Q4单独来看，公司营收同比下降6.9%，此外毛利率同比下降5.29pct，因此毛利额同比下降21.14%。此外期间费用率同比下降4.85pct（销售费用率同比下降2.88pct，管理费用率同比下降1.54pct）。此外所得税率同比提升3.96pct，因此最终归母净利润同比下降15.01%（对应归母利润率同比减少1.22pct）。
    24年一季度收&利润高速增长。24Q1公司营收同比增长36.39%，此外毛利率同比增长1.92pct至30.43%，因此毛利额同比增长45.56%。此外期间费用率同比减少0.56pct（销售费用率同比提升1.68pct，管理费用率同比减少1.47pct，研发费用率同比减少0.45pct）。最终归母净利润同比增长35.15%（对应归母利润率同比减少0.12pct）。
    聚焦瓜子和坚果品类发展，持续细分品类创新。23年公司始终聚焦瓜子和坚果品类发展，持续细分品类创新。公司根据市场需求创新打手瓜子品类，通过不断优化产品力、快速布局市场，销售额快速增长。
    具体分产品来看：（1）葵花子实现营收42.7亿元（YOY-5.36%），公司高端瓜子产品“葵珍”通过不断优化产品，调整产品结构，进行圈层渗透，高端会员店、精品超市等新渠道的拓展，实现销售额持续增长。公司通过喜瓜子以及定制款瓜子，不断持续培育茶饮、餐饮等新场景。
    （2）坚果类实现营收17.53亿元（YOY+8%），且毛利率同比提升1.02pct。公司坚果品类持续聚焦小黄袋每日坚果，不断进行风味化、功能化延伸，如蜜桃乌龙每日坚果、青梅乌龙每日坚果、海盐奶盖每日坚果等。屋顶盒版每日坚果礼盒通过对三四线等下沉市场持续渗透，坚果礼产品通过不断丰富产品矩阵，礼盒产品较快增长。
    新场景新渠道持续拓展，海外渠道恢复性增长。23年分区域表现来看，南方地区实现销售收入21.81亿元，同比减少1.25%，东方地区实现销售收入19.38亿元，同比减少0.71%，北方地区实现销售收入13.88亿元，同比减少5.93%。此外电商模式实现销售收入7.15亿元，同比减少1.25%，海外地区实现销售收入5.16亿元，同比提升7.70%。23年分渠道来看，经销和其他渠道实现营收57.48亿元（YOY-0.77%），直营渠道（含电商）实现营收10.57亿元（YOY-3.03%）。
    23年公司渠道精耕模式经过多年的不断优化，建立了标准化建设体系，总结了多种模式，截至2023年12月31日，公司渠道数字化平台掌控终端网点数量超32万家。公司持续探索新场景需求，零食量贩店、会员店增速较快，TO-B团购业务、餐饮渠道、020、营养配餐业务等新场景新渠道积极拓展。电商渠道抖音业务持续突破:运营私域全会员体系，收入持续提升。海外市场，公司持续深耕东南亚市场，渠道不断渗透深化，通过产品力持续提升，开展品牌创新推广等，总体海外销售有恢复性增长。
    盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为77.46/84.19/91.43亿元（24-25年原预测为75.12/82.22亿元），归母净利润分别为10.57/12.14/13.76亿元（24-25年原预测10.36/12.04亿元），对应EPS分别2.09/2.39/2.71元/股（24-25年原预测2.04/2.38元/股）。结合A股可比公司估值，给予公司25倍的PE（2024E）估值，对应目标价52.25元（原目标价51.00元，2024年25倍PE估值，+2%），维持“优于大市”评级。
    风险提示。（1）食品安全风险，（2）下游需求不及预期，（3）市场竞争加剧，（4）新产品、新渠道、新市场拓展不及预期，（5）上游原材料成本价格以及费用投放波动。

盈利能力持续改善，食萃增长动能充足

天味食品(603317)
    核心观点
    公布2023年年度报告及2024年第一季度报告，2023年实现营收31.49亿元，同比增长17.02%；实现归母净利润4.57亿元，同比增长33.65%。2024年第一季度实现营收8.53亿元，同比增长11.34%；实现归母净利润1.76亿元，同比增长37.20%。
    食萃放量贡献线上渠道高增，整体收入增长稳健。2024年第一季度公司线下/线上渠道收入分别为7.2/1.3亿元，同比增长2.9%/101.2%；火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料收入分别为2.9/4.9/0.3亿元，同比增长1.2%/17.8%/21.8%，线上渠道与中式菜品调料收入高增主要系食萃放量；而由于消费力尚未恢复，线下渠道和火锅调料增长偏弱。2024年一季度公司经销商净增加18家至3183家，24年公司计划继续开拓具有专属餐饮属性的线下经销商。
    盈利能力改善显著。2024年第一季度毛利率同比提升3.4pct达到44.1%，主因业务结构优化以及原材料价格下行。2024年第一季度公司销售/管理费用率17.0%/5.1%，同比+2.2/-0.8pct，销售费用率提升主因增加市场投放。综合来看，归母净利率达到20.6%，同比提升3.9pct，源于盈利能力较强的食萃占比提高以及投资收益增加。
    员工持股计划提升积极性，助力中长期发展。公司新推出的员工持股计划以2023年收入为基准，2024/2025目标增长率不低于10%/26.5%。公司2024年收入销售目标15%，略高于股权激励目标，主因公司希望更多员工享受公司发展红利。展望2024年，公司计划在培育全国大单品的基础上积极开发区域特色产品；渠道端公司已整合组织架构，计划利用食萃品牌加速线上业务发展，小b端融合协同发展，线上数据反哺线下经销渠道。
    风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、新品推广效果不及预期等。投资建议：考虑下游餐饮复苏较为温和，我们小幅下调此前盈利预测，2024-2026年公司实现营业总收入36.3/41.5/47.5亿元（此前2024-2025年收入预测为37.3/43.7亿元），同比15.2%/14.5%/14.3%；2024-2025年公司实现归母净利润5.5/6.6/6.9亿元（此前2024-2025年利润预测为5.5/6.6亿元），同比20.7%/19.7%/3.9%；预计2024-2026年公司实现EPS约0.52/0.62/0.64元，当前股价对应PE分别为26.5/22.1/21.3倍。中长期复调空间广阔，公司产品优势明显，份额有望提升，维持“优于大市”评级。

盈利能力持续改善，提升分红率回馈股东

安井食品(603345)
    核心观点
    2023年收入同比增长15%，2024年第一季度收入同比增长18%。公司2023年实现营收140.45亿元，同比增长15.29%；归母净利润14.78亿元，同比增长34.24%。2024年第一季度公司实现营收37.55亿元，同比增长17.67%；归母净利润4.38亿元，同比增长21.24%。
    2024年一季度鱼糜制品收入增长良好，优势经销商渠道表现稳健。分产品看，2023年米面制品/鱼糜制品/肉制品/菜肴制品收入分别同比增长5.4%/11.8%/10.2%/29.8%。丸之尊、锁鲜装销售增长态势较好；速冻菜肴制品中虾滑产品表现较好。分渠道看，2023年经销商/商超/特通/电商/新零售渠道收入同比+16.0%/-13.4%/+28.9%/+145.9%/-0.3%。公司优势经销商渠道表现较为稳健，截止一季度末经销商数量达到1993家；新媒体渠道开拓带动电商渠道增速明显；商超渠道受到客流量下降影响较为严重。
    产品结构优化带动毛销差提升，盈利能力持续改善。2023年公司毛利率同比提升1.3pct至23.2%，主要源于原材料价格回落以及高毛利的锁鲜装产品占比持续提高，速冻鱼糜制品2023年毛利率同比提升2.7pct。公司费用率稳中有降，2023年销售/管理/研发费用率6.6%/2.7%/0.7%，同比-0.6/-0.1/-0.1pct。2024年一季度公司毛利率同比提升1.8pct至26.6%，毛销差扩大至19.1%，同比/环比提升1.8/0.8pct，在此基础上归母净利润率同比提升0.4pct至11.7%，达近年来单季度利润率最高点。
    提升分红率回馈股东，2023年分红率达53.17%。上市以来公司承诺分红率20%，实际每年分红率约30%，24-26年股东回报规划中最低分红率提升至40%。公司积极回馈投资者，根据利润分配预案，公司拟向股东派发现金红利（含税）派发现金红利5.19亿元，考虑中期分红、年度分红及前期回购，2023年分红率达到53.17%。
    风险提示：产品推新效果不佳，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨等。投资建议：考虑2024年下游餐饮复苏较为温和，我们小幅下调此前盈利预测，2024-2026年公司实现营业总收入160.1/180.9/200.6亿元（前预测值为2024-2025年收入174.0/203.1亿元），同比14.0%/13.0%/10.9%；2024-2026年公司实现归母净利润17.0/19.0/20.4亿元（前预测值为2024-2025年利润17.6/21.4亿元），同比14.8%/12.2%/7.0%；预计2024-2026年公司实现EPS约5.79/6.49/6.95元，当前股价对应PE分别为16.7/14.9/13.9倍。公司产品打造能力较强，优势经销渠道经营具有韧性，维持“优于大市”评级。

2024年一季度公司收入同比增长8%，产品结构优化

千味央厨(001215)
    核心观点
    2024年一季度公司营业总收入同比增长8%。2023年公司实现营收19.01亿元，同比增长27.69%：归母净利润1.34亿元，同比增长31.76%，扣非归母净利润1.23亿元，同比增长27.19%。2024年一季度公司实现营业总收入4.63亿元，同比增长8.04%：实现归母净利润0.35亿元，同比增长14.16%，扣非归母净利润0.34亿元，同比增长14.05%。
    2023年直营渠道修复较快，2024年一季度略有承压。2023年公司直营/经销渠道收入分别同比增长50%/16%，直营渠道修复较快，得益于对大客户的服务加强和新客户的积极开发，截至2023年底大客户数净增加43家至197家；受制于经济环境弱复苏，经销渠道增长相对疲软。2024第一季度在高基数、餐饮恢复较弱背景下，直营大客户方面增速偏低。2023年公司烘焙类、菜肴类延续较高增速，品类拓展方面，烧麦类、年年有鱼类和春卷类产品收入同比增长158%/94%/76%，新品培育进展顺利。
    产品结构优化带动盈利能力改善，销售费用投放有所增加。2023年公司毛利率同比提升0.25pct至23.70%，毛利率略有提升主要源于高毛利产品占比提升。2024年一季度销售费用率/管理费用率同比+0.81/+0.53pct至5.89%/8.35%，主因在激烈的行业竞争环境下公司加大市场费用投放力度。2023年公司净利率同比提升0.2pct至7.1%，2024年第一季度净利率同比提升0.4pct至7.5%，盈利能力稳中有升。
    渠道结构持续丰富，回购彰显长期发展信心。公司规划持续加强直营大B客户新品开发与服务力度，同时积极拓展新大B客户，品类扩张叠加下游门店数量增加有望持续贡献收入增量。小B方面公司规划重点拓展开发团餐、餐饮等专业经销商，赋能经销商支持下游扩大规模。此前公司首次实施回购股份，回购股份数量为25万股，占公司总股本0.25%，成交价为38.74至39.49元/股，成交总金额0.98亿元，彰显公司对于公司长远发展的信心。
    风险提示：产品推新效果不佳，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨等。投资建议：考虑2024年下游餐饮复苏较为温和，我们小幅下调此前收入预测，预计2024-2025年公司实现营业总收入22.3/25.7亿元（前预测值为23.2/28.1亿元），并引入2026年收入预测29.2亿元，2024-2026年收入同比增加17.1%/15.3%/13.9%；2024-2025年公司实现归母净利润1.7/2.0亿元（前预测值为1.9/2.3亿元），并引入2026年利润预测2.2亿元，2024-2026年归母净利润同比增加24.4%/17.9%/10.6%；当前股价对应PE分22.6/19.2/17.3倍，维持“优于大市”评级。

区域经济发达，营收增速回升

无锡银行(600908)
    核心观点
    2024年一季度营收增速较去年回升。公司2024年一季度实现营收13.04亿元（YoY,+5.02%），归母净利润5.99亿元（YoY,+9.41%）。公司一季度营收增速较2023年全年回升3.74个百分点，利润增速较2023年全年小幅回落0.55个百分点。公司一季度年化加权平均ROE为12.27%，同比下降0.13个百分点。规模扩张放缓，信贷需求主要由对公拉动。2024年一季末总资产同比增长8.28%至2452.81亿元，增速较2023年全年下降2.75个百分点。存贷款增速仍然较快，其中贷款同比增长11.80%至1500.33亿元，存款同比增长11.48%至2049.09亿元。信贷需求主要由对公拉动，其中一季度末对公贷款总额（不含应计利息）较年初增长5.41%，占一季度新增贷款的75.57%；个人贷款总额（不含应计利息）较年初则下降2.63%。
    净息差同比大幅收窄，净利息收入同比微增。净息差持续收窄，一季度净息差估算值为1.44%，同比下降14bps，较2023年全年下降20bps。虽然净息差延续下行，受益于生息资产规模扩大，净利息收入实现同比微增，一季度净利息收入8.47亿元，同比增长0.23%。
    非息收入同比两位数增长，投资收益贡献较大。一季度实现非息净收入4.57亿元，同比增长15.11%。其中，实现投资收益3.05亿元，同比增长68.50%；实现手续费净收入0.64亿元，同比增长15.60%。
    不良较低，拨备较厚。公司一季度末不良贷款率0.79%，较年初持平，仍在较低水平；拨备覆盖率515.35%，较年初下降7.22个百分点。一季度末关注率0.51%，较年初提升0.09个百分点。整体来看，公司资产质量保持优异。投资建议：公司基本面整体表现较为稳定，我们结合LPR下调等因素对公司进行盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为23.99/25.90/28.06亿元，对应同比增速为9.0%/8.0%/8.3%；摊薄EPS为1.12/1.20/1.30元；当前股价对应的PE为4.9/4.5/4.2x，PB为0.56/0.51/0.46x，首次覆盖给予“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。

坚守主业成就酵母巨头，放眼寰宇、比学赶超

安琪酵母(600298)
    投资要点：
    酵母巨头崛起步履坚实，布局寰宇扬帆起航
    公司深耕酵母产业近四十载；依托酵母技术与产品优势，公司成功建立一条覆盖上下游、辐射全世界的产业链，并形成了多产品、多业务、多事业的战略布局。目前主营产品包括烘焙酵母、酵母抽提物、酿酒酵母等，应用领域涵盖烘焙食品与发酵面食、调味品、微生物发酵、动物营养、人类营养健康、酿造与生物能源等市场。其中，公司在烘焙面食、烘焙国际、YE食品调味等主业持续增长下，目前已成为亚洲第一、全球第二的酵母公司，经营基本盘牢固，产业议价力强大。
    全球酵母产业前景好、竞争格局清晰，公司系中国制造的比学赶超
    全球酵母产业稳步扩容；且在消费健康化、技术创新等驱动下，下游应用持续延伸，行业天花板不断被打开。其中，我国酵母行业逐步迈向成熟，未来靠烘焙食品渗透、衍生品扩容引领增长。其中，YE等衍生品近年在需求升级、技术迭代下快速发展，未来有望持续受益于减盐、零添加等健康化升级。另一方面，酵母行业属于典型的寡头垄断行业，整体竞争格局稳定；且对比其他行业龙头，安琪酵母增长势能更高，全球竞争优势不断凸显。
    长坡厚雪下的行稳致远，业绩周期上行可期
    YE等深加工引领、海外招商拓市下，酵母主业有望保持双位数增长，进而驱动公司冲击200亿目标。其次，在成本、业务结构等因子共振下，公司盈利能力有望实现持续修复，阶段性业绩增长弹性或将逐步呈现。具体而言，受益于下游需求提质、C端消费健康化等趋势，YE等衍生品业务或持续增长，同时海外业务持续放量，进一步提振整体毛利率；其次，糖蜜价格回落以及水解糖产效提升将带动成本结构改善，进而贡献利润弹性。此外，公司抓紧保健品业务扭亏止损，同时股权激励等刚性费用在逐步收窄；再叠加产能布局日趋成熟，公司资本投入稳步改善，对应的折旧摊销费用在边际可控；最终，多项因素共振促进公司业绩周期向上。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年归母净利润将达到13.9/16.6/20.1亿元，分别同比增长9%/20%/21%。考虑到YE等深加工引领、海外持续快增等因素，预计酵母主业保持双位数增长；叠加业务结构优化、原料成本下行、费用摊销收窄等多重因素共振，公司业绩有望进入上行周期。因此，首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示
    国内需求恢复不及预期、原材料价格波动、海外业务拓展不及预期、产能投放不及预期、汇率波动风险、食品安全风险

2023年表观业绩有所承压，2024Q1恢复增长

方盛制药(603998)
    事件：
    2024年4月20日，方盛制药披露2023年年度报告及2024年一季报，2023年公司实现营业收入16.29亿元，同比-9.12%；实现归母净利润1.87亿元，同比-34.64%；实现扣非归母净利润1.34亿元，同比+25.35%。2024Q1公司实现营业收入4.38亿元，同比+0.37%；归母净利润0.70亿元，同比+10.04%；扣非归母净利润0.54亿元，同比+9.61%。
    制药板块业绩平稳增长
    2023年，制药板块业绩稳步增长，中药方面，强力枇杷露的销售收入同比增长超过80%，强力枇杷膏（蜜炼）、蒲地蓝消炎片、血塞通片等产品的销售收入同比增长均超20%；化药方面，奥美拉唑肠溶片、厄贝沙坦氢氯噻嗪片等产品的销售收入同比增长均超50%，赖氨酸维B12颗粒的销售收入同比增长超20%，中药创新药小儿荆杏止咳颗粒销售额稳步增长，玄七健骨片首年销售突破3000万元。
    注重创新研发，项目研发进展顺利
    2023年，头孢丙烯片顺利通过仿制药质量和疗效一致性评价；蛭龙通络片Ⅱ期临床研究进展顺利；健胃祛痛丸正在进行Ⅲ期临床实验；诺丽通颗粒正在进行长毒试验；小儿荆杏止咳颗粒新增成人适用症临床进展顺利（2023年Ⅱ期已完成330例入组）；止血消痛颗粒正在药学研究中，益气消瘤颗粒已于2024年4月申报临床试验。
    盈利预测与投资评级
    2024Q1公司业绩恢复增长，我们认为随着公司强力枇杷膏（蜜炼）/露、小儿荆杏止咳颗粒等产品继续放量，业绩有望持续稳健增长。考虑到公司产品结构变化等因素，我们将2024-2025年营业收入由24.38/29.82亿元调整为18.57/21.96亿元，2026年收入预测为25.32亿元；2024-2025年归母净利润预测由2.25/2.73亿元调整至2.40/2.90亿元，2026年归母净利润预测为3.58亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：医药行业政策风险，药品降价风险，新产品开发风险，产品质量风险。

专题二：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河

浪潮信息(000977)
    本篇专题从浪潮信息AI服务器销售渠道角度，解析浪潮信息在服务器渠道端的建设进展。我们认为，浪潮信息持续扩展销售渠道，升级销售模式。公司当前软硬件一体化渠道生态为AI服务器相关业务保驾护航，是公司商业模式最大的护城河。
    作为国内头部服务器品牌厂商，公司产品销售渠道成熟稳定。浪潮信息的销售体系遵循2B硬件产品渠道惯例，建立价值销售渠道，销售模式分为直销、分销两种。其中直销模式主要针对行业NA客户；分销渠道主要是公司在各省区的分销商和代理商，负责其所在省区内的销售业务。
    建设增值渠道，构建软硬一体化2B销售体系。公司传统的直销+代理分销销售模式面临发展瓶颈，无法顺应服务器市场发展变化。例如分销渠道无法为客户提供场景解决方案，客户服务价值无法实现导致粘性较低等。2017年公司开始建设增值渠道，具体措施是与独立软件开发商以及系统集成商展开合作，探索新应用新行业、拓展区域非金融市场，为行业打造软硬件结合的解决方案。增值渠道拓展至今，公司行业合作伙伴已超过2000家，涵盖90多家方案百强企业，成为公司销售体系重要一环。
    借助AI服务器东风，增值渠道升级为元脑生态。2017-2019年，公司软硬一体化2B销售体系处于1.0阶段，公司与软件厂商存在“供养式”合作关系，以及利益分配规则不明确等问题。在AI时代来临后，2019年4月，公司在IPF2019大会上正式推出“元脑生态”（Meta Brain），联合具备AI技术开发能力的左手伙伴与分销渠道的右手伙伴，共同为行业提供端到端的Al解决方案。AI时代为公司与软件开发厂商合作建立了实践场景，同时市场存在大量增量客户对人工智能较为关注。公司推出“元脑生态”，标志公司软硬一体化2B销售体系成型，进入快速发展2.0时代。
    区域渠道主要面对中小客户，业务主要来自分销及增值渠道，服务器产品销售毛利率相对较高。2021年至2023年，区域模式毛利率高出整体毛利率6.17-8.92%。2020至2023年，受益于元脑生态，公司区域渠道收入保持稳健增长。2020至2023年公司区域分销模式营业收入从105.4亿元增长至162.6亿元，其在公司营收总额中的占比从16.72%提升至24.69%。2024年4月公司将元脑全面升级为包括所有计算产品的智算品牌。我们认为，基于软硬一体化销售体系的元脑生态已经成型，是公司相比其竞争对手在销售体系下的巨大领先优势，有望助力公司区域模式业务规模保持较快增长，并拉动公司整体毛利率稳步提升。
    公司盈利预测及投资评级：受益于全球AI产业大趋势，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为724.93亿元、833.77、958.98亿元，归母净利润分别为20.68亿元、26.67亿元、33.91亿元，对应PE分别为27、21、16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：AI服务器销量不及预期，对核心器件商依赖较高，国内实体经济下行等。

大基金3期成立，板块估值提升，利好龙头。

北方华创(002371)
    结论与建议：
    中国半导体大基金三期成立，规模为前两期的总和，幷且我们预计大基金三期将针对半导体领域高端产品、设备、材料进行投资，以进一步增强中国本土半导体产业的话语权。从过往经验看，大基金一期、二期成立后，半导体板块信心有所提振，短期内板块都跑赢市场。对于龙头公司股价形成利好。
    展望未来，公司作为国内设备平台企业，在刻蚀、沉积、热处理、清洗设备等半导体设备领域均有大量积累，在承载国产化重任的同时自身市场空间也进一步打开。我们预计公司2024-26年净利润58亿元、75亿元和90亿元，YOY增长49%、29%和增长21%，EPS10.96元、14.12元和17.07元，目前股价对应2024-26年PE分别为29倍、23倍和19倍，给予买进的评级。
    大基金三期成立，提振产业信心：国家大基金三期于5月24日正式成立，注册资本达3440亿元人民币，略高于一期与二期资金规模的总和。从投资方向来看，我们预计大基金三期将进一步聚焦半导体领域中的高端产品、设备、材料的国产突破（例如，光刻机及相关材料、AI相关算力晶片及存储晶片）。从股东结构来看（图1），财政部、国开投资、亦庄投资、上海国盛、深圳鲲鹏以及包括四大行在内的多家银行出资，股东背景雄厚。就其影响来看，我们认为大基金三期的成立有利于提振半导体板块的信心，幷且从过往经验来看，1、2期成立后一个月板块相对大盘多为正收益。其中2期尤为明显（表1）。公司作为半导体设备的国内龙头，多个产品在细分领域具有优势，将积极参与国内半导体产业的升级，因此我们认为将利好公司的股价。
    1Q24净利润增速加快，研发强度提升：1Q24公司实现营收58.6亿元，YOY增长51.4%;实现净利润11.3亿元，YOY增长90.4%，实现扣非后净利润10.7亿元，YOY增长101%，EPS2.12元。公司业绩处于与业绩预告中枢。得益于本土半导体设备国产进程不断加快，同时1Q24公司综合毛利率43.4%，较上年同期上升2.2个百分点，带动净利润实现历史新高。从研发费用来看，1Q24公司研发费用7.2亿，YOY增长97%，研发费用率较上年提升近3个百分点至12.3%，研发强度不断提升。
    盈利预测：长远来看，预计中国大陆半导体制造端产能持续扩张，公司作为国内设备领域的龙头，在多个细分领域均处于国内领先地位，将持续收益于国内晶圆厂扩产需求的增长。预计公司2024-26年净利润58亿元、75亿元和90亿元，YOY增长49%、29%和增长21%，EPS10.96元、14.12元和17.07元，目前股价对应2024-26年PE分别为29倍、23倍和19倍，给予买进的评级。
    风险提示：科技摩擦加剧致使晶圆厂需求下降

2023年报&2024年一季报点评：受益美国客户订单恢复及欧洲客户订单增长，24Q1业绩亮眼

意华股份(002897)
    【投资要点】
    公司发布2024年一季报：24Q1公司实现营业收入15.28亿，同比增长63%，实现归母净利润0.86亿，同比增长456%，综合毛利率17.8%，同比下滑1.23%，一季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.93%、4.56%、3%，与去年同期相比均有所下降。2024年一季度公司经营产生的净现金流为0.07亿元，去年同期为-0.33亿元。2024年一季度公司合同负债2.67亿元，去年同期为1.15亿元。第一季度太阳能支架业务收入增长约为90%，连接器业务收入增长约为20%。根据公司投关记录24年第一季度增长的主要原因为美国客户订单恢复及新增欧洲客户订单增长。公司在美国市场的主要的客户为NEXTracker、GameChangeSolar、FTCSolar，主要为上述公司代工太阳能跟踪支架。目前公司美国工厂产能尚处在爬坡阶段，二、三季度会根据客户需求，继续增加产线。
    公司同时发布2023年年报：2023年面对国内外复杂多变的市场环境，公司优化渠道布局，进行产品升级，提升管理效能，使公司各项业务继续保持协调发展，公司实现营业收入50.58亿，同比增加0.96%，综合毛利率17.6%同比增长0.12%，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.47%、4.45%、3.79%，其中销售费用率、研发费用率同比有下降，管理费用率同比有上升，23年公司合同负债2.57亿元，22年同期为1.76亿元，23年归母净利润为1.22亿，同比下降49.04%，根据公司投关记录业绩下滑的原因为公司美国基地尚处在建设阶段，且美国客户订单有推迟情况。光伏支架业务方面公司客户涵盖了NEXTracker、GCS、FTCSolar、天合光能等国内外知名光伏企业。连接器业务方面公司主要客户包括华为、中兴、星网锐捷、新华三等大陆客户以及富士康、智邦、和硕等台湾客户。公司的光伏支架零部件产品包括TTU、檩条、BHA等。连接器业务方面公司主要生产RJ11、RJ45、RJ45集成变压器、USB、HDMI、卡座等通讯类连接器，SC、LC、MPO等光电类连接器，SFP、SFP+等SFP系列产品及高速线缆、汽车连接器等。公司在不断巩固传统低速通讯连接器市场的前提下，积极开展高速通讯连接器产品的研发、生产工作，经过长期的筹备和发展，目前在该领域已处于行业领先地位，具有高速产品的先发优势，高速通讯连接器领域的优势产品以SFP、SFP+光电连接器为代表。公司已加入NGSFPMSA/QSFP-DDMSA/IPEC协会参与制定高速通讯领域国际行
    业标准。目前公司是国内少数实现高速连接器量产的企业之一，公司的QSFP56/QSFP-DD200G/400G高速连接器及高速铜缆连接器已实现批量交付。在通讯连接器领域公司已与包括华为、中兴、富士康、和硕、Duratel等建立了长期合作关系，近年来更是通过QSFP56/QSFP-DD等高端系列的高速连接器产品，进一步加强与华为、中兴等大客户的合作。同时在消费电子和汽车连接器领域，公司也拥有包括正崴、伟创力、莫仕、FullRise、FCI等在内的一系列国际国内知名客户，在国际国内市场上树立了良好的品牌形象和市场口碑。公司一直坚持新产品开发创新和生产制造技术创新并进的技术发展策略，不断加强自主创新力度，意华股份累计已获得发明专利59项（其中境外发明专利1项），实用新型583项，外观新型专利22项，软件著作型专利21项。
    【投资建议】
    公司是一家专注于以通讯为主的连接器及其组件产品研发、生产和销售的高新技术企业，主要产品为数据通信领域和消费电子领域的连接器产品。凭借精密模具自主开发能力、先进的生产平台、国际标准的品质管理能力、高效的产品研发和供应体系、良好的综合管理能力，在国内外行业内逐渐成长为具备影响力的领先企业。公司以通讯连接器为核心，消费电子连接器为重要构成，汽车等其他连接器为延伸作为现阶段的发展战略。在传统RJ类通讯连接器领域，公司综合实力位居国内行业前列。在高速通讯连接器领域，公司聚焦于5G、6G和光通讯模块的研发制造，具有完整自主知识产权的5GSFP、SFP+系列产品已陆续研发成功并通过关键客户各项性能测试，技术研发能力和精益生产水平均处于行业领先地位。模具开发技术是精密电子元件研发和生产的核心技术之一，公司机加工模具零配件精密度可达0.002mm，并具备开发1模128穴精密模具的能力，在精密连接器模具行业中精密度达到领先水平。公司全资子公司乐清意华新能源主要业务为光伏跟踪支架核心零部件的制造与销售。意华新能源长期致力于光伏支架核心部件业务，已经在国际市场获得较好的客户口碑，出货量实现了持续稳定的增长，其核心客户为全球光伏系统领域领先厂商NEXTracker，光伏跟踪支架领域排名第一。我们预计公司2024-2026年实现营收73.88/89.08/107.64亿元，实现归母净利润为2.83/3.78/4.95亿元，对应PE为25.51/19.06/14.56倍，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    市场竞争格局变化风险；
    汇率波动风险；
    原材料价格波动风险；
    国际宏观政策风险。

2023年报&2024年一季报点评：镍粉顺价周期来临，24Q1业绩大幅改善

博迁新材(605376)
    【投资要点】
    公司发布2023年报&2024年一季报，24Q1业绩大幅改善。2023年公司实现营业收入6.89亿元，同比下降7.72%，实现归母净利润-0.32亿元，实现扣非归母净利润-0.38亿元，均由盈转亏。2024年一季度，公司实现营业收入2.00亿元，同比增长60.33%，实现归母净利润0.16亿元，同比增长764.90%，实现扣非归母净利润0.10亿元，同比增长208.12%。
    镍粉顺价周期来临，盈利拐点已至。2023年公司综合毛利率为15.04%，同比下滑21.73pct，其中镍粉产品毛利率为18.36%，同比下滑23.74pct，主要原因为2023年公司产品结构偏低端，同时原材料价格持续下滑。2024年一季度，公司综合毛利率为18.79%，环比23Q4提升5.44pct。我们认为公司盈利拐点已至，一方面，随着美联储降息时点临近，大宗金属价格快速上涨，参考生意社数据，截至2024年5月24日，现货镍价约为15.27万元/吨，较年初上涨约2.4万元/吨，公司镍粉进入顺价周期；另一方面，随着AI手机、AI PC等高端消费电子推广，高端MLCC需求提升，公司高端镍粉产品销量占比有望提升，公司产品结构有望持续优化，带动公司盈利持续修复。
    下游需求逐步回暖，公司去库持续进行。2023年下半年消费电子市场需求逐步回暖，公司MLCC镍粉产品销售逐季改善，全年出货1045.17吨，同比增长6.43%。库存方面，随着公司出货增长及减值计提，截至24Q1，公司存货下降至3.96亿元，较2023年存货高点已下降1.11亿元。
    银包铜粉业务兑现，业绩放量值得期待。2023年公司银包铜粉实现批量销售，全年出货约22.41吨，实现营业收入0.55亿元。2024年以来，银价快速突破8000元/kg，叠加光伏产品持续跌价，光伏电池降本增效更为迫切，银包铜作为HJT降本重要手段加速导入，公司银包铜粉有望受益光伏电池厂商降本需求逐步放量。
    【投资建议】
    我们调整2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业收入9.17/11.48/14.00亿元，归母净利润0.88/1.55/2.07亿元，EPS分别为0.34/0.59/0.79元，对应PE分别为70/40/30倍，维持“增持”评级。
    【风险提示】
    下游需求复苏不及预期；
    海外贸易政策壁垒；
    银包铜粉推广不及预期等。

电子布价格企稳回升，弹性值得期待

宏和科技(603256)
    归母净利-0.6亿元，同比转亏，EPS-0.07元；2024Q1营收1.9亿元，同增55.3%归母净利-0.1亿元，同比-114.1%。公司深耕中高端电子布市场，技术、市场优势明显，高端电子布项目于2023H1达产，电子布产能提升约40%，终端消费电子需求回暖后量价均将具备较高弹性。维持增持评级。
    支撑评级的要点
    公司电子布产销量同比明显提升，价格同比下滑：公司2023Q4电子布产量8,495.4万米，同增162.5%；销量4,048.5万米，同增16.8%；销售均价3.8元/米，同比下滑9.7%。2024Q1电子布产量4,657.0万米，同增38.3%销量4,844.9万米，同增69.3%；销售均价3.68元/米，同减8.9%。
    2024Q1净利率环比回升：公司2023Q4毛利率12.2%，同减7.0pct，环比提升7.0pct；净利率-11.9%，同减18.9pct，环比下降1.0pct。2024Q1毛利率12.2%，同减4.2pct，环比下降0.1pct；净利率-4.2%，同减1.2pct，环比提升7.6pct。
    近期电子布提价，持续关注终端消费电子看点：据卓创资讯，2024年4-5月，电子布厂商集体提价，行业均价从4月初的3.2-3.5元/米上涨至3.6-3.8元/米。当前电子布价格仍存较强成本支撑，若终端消费电子需求持续修复且有市场关注度较高的新品出现，电子布价格仍有上行空间。
    深耕中高端市场，技术、市场高壁垒铸就护城河：公司是国内极少数具备极薄布量产能力的厂商之一。高端电子布附加价值高，下游客户对材料的选用极为审慎，产品验证周期长、项目多且费用昂贵，而公司与全球主要覆铜板厂商保持长期稳定合作关系，已构筑起坚实客户壁垒。
    估值
    受下游消费电子景气度低迷影响，公司业绩不及我们原先预期，我们下调原先盈利预测，预计2024-2026年公司收入为8.4/8.5/8.9亿元；归母净利分别为0.2/0.5/0.9亿元；EPS分别为0.02/0.06/0.10元；PE分别为338/125/72倍。维持公司增持评级。
    评级面临的主要风险
    生产成本上升，终端电子市场需求不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩实现稳健增长，AI应用商业落地

鼎捷软件(300378)
    事件：
    公司于2024年4月26日收盘后发布《2023年年度报告》、《2024年第一季度报告》。
    点评：
    营业收入和净利润实现稳健增长，各项业务保持健康发展
    2023年，公司实现营业收入22.28亿元，同比增长11.65%；实现归母净利润1.50亿元，同比增长12.27%；实现扣非归母净利润1.22亿元，同比增长1.56%。公司产品业务领域已由数字化管理向研发设计、生产控制及AIoT领域拓展，并持续推动数智驱动的新型工业互联网平台-鼎捷雅典娜的研发及市场开拓。2023年，研发设计业务实现收入1.23亿元，同比增长34.43%；数字化管理业务实现收入12.07亿元，同比下降4.20%；生产控制业务实现收入3.34亿元，同比增长21.46%；AIoT业务实现收入5.17亿元，同比增长42.02%。2024年第一季度，公司实现营业收入4.06亿元，同比增长13.27%；归母净利润为-969.37万元；扣非归母净利润为-1397.61万元。
    工业互联网平台价值凸显，AIoT业务快速发展
    公司基于鼎捷雅典娜工业互联网平台、设备云工业APP以及OT设备产品等AIoT解决方案和服务，推动企业设备自动化与工艺智能化改造，AIoT业务在中国大陆市场取得突破性成长，签约金额成长92%。在OT类方案（包含AGV小车、自动仓储、AOI检测设备、机器手臂、机联网以及智能电表等），公司与生态伙伴协作，累计签约额增长87%；在设备工业云应用，公司基于机联网、鼎捷雅典娜，发展远程设备监控、设备运维、碳盘查、能耗管理等车间轻应用，全年订阅约1600套，同比增长380%。
    持续探索AIGC技术落地，Chat系列应用获客户认可
    2023年，公司积极探索AIGC技术融合应用，基于对各行业企业通用需求的深入理解，针对鼎捷雅典娜各中台各组件的特色，广泛接入微软、百度文心一言等通用大模型能力，以提高企业营运效率、提升用户体验服务、加速应用开发效率。Chat系列智能问答机器人以数据驱动+ChatGPT自然交互，帮助用户实现数据搜集、整理汇整、会议协调和项目追踪等应用场景；针对企业如何让海量的各种类型文件、档案，能够转换成为轻量有用的信息，公司知识交互型数字员工鼎捷雅典娜ChatFile，实现让人用自然语言交互并快速获取所需知识。2023年，公司Chat系列应用已在超过120家客户上线，主要分布在装备制造、汽车零部件及电子等优势行业。
    盈利预测与投资建议
    公司是国内领先的数智化转型与智能制造整合规划方案服务提供商，未来成长空间较为广阔。预测公司2024-2026年的营业收入为25.84、29.47、33.08亿元，归母净利润为1.84、2.22、2.64亿元，EPS为0.68、0.83、0.98元/股，对应的PE为24.40、20.20、17.01倍。考虑到行业的景气度和公司未来的持续成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示
    境外股东和子公司住所地法律、法规发生变化导致的风险；无实际控制人风险；业绩增长放缓的风险；人力成本上升风险。

老百姓23年年报及24年Q1业绩点评：经营业绩保持稳健，盈利能力逐步提升

老百姓(603883)
    事件概述
    公司发布2023年报及2024年一季报，2023年公司营收224.37亿元，同比增长11.21%，归母净利润9.29亿元，同比增长18.35%，扣非归母净利润8.44亿元，同比增长14.68%。2024年Q1营收55.39亿元，同比增长1.81%，归母净利润3.21亿元，同比增长10.27%，扣非归母净利润3.11亿元，同比增长10.35%。
    核心观点
    业绩稳步增长，凸显经营韧性。2023年及2024年一季度，公司整体经营稳健，收入、利润端延续增长态势，分行业看，2023年零售、加盟业务分别实现收入193.49、29.31亿元，同比增长9.96%、19.62%，加盟业务持续放量。2024年Q1，在行业高基数下，公司业绩彰显韧性，2024Q1零售、加盟业务分别实现收入46.83、8.19亿元，同比增长2.18%、0.24%。
    持续加强精细化管理，盈利能力提升。2023年公司毛利率为32.55%，同比增加0.67pct，预计受益于商品结构调整及统采占比提升等影响（2023年统采销售占比68.40%，同比上升约2.4pct，自有品牌销售占比达到19.64%，同比上升约0.9pct），导致中西成药毛利率提升。公司加强精细化管理，在降本方面采取了一系列举措，同时随着公司火炬项目推行，盈利能力有望进一步提升，2024Q1毛利率、净利率分别为35.20%、6.61%。
    积极推动门店门诊统筹资质落地，迎接政策红利。公司积极应对门诊统筹医保向零售药店放开政策，推动门店资质落地。截至2024Q1，公司拥有门诊统筹门店4,673家，其中直营门店落地门诊统筹占比39.78%，公司可互可刷的门店达到3,338家，其中直营门店占比30.67%，可互可刷门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升。
    投资建议
    公司业绩符合预期，近年来门店精细化管理能力提升，叠加火炬项目推进，盈利能力有望改善。此外，公司积极推动门诊统筹资质落地，有望享受门诊统筹红利。我们适当上调公司2024、2025年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为11.18、13.54、16.32亿元，EPS为1.91、2.32、2.79元，对应PE为18、15、12倍。
    风险提示
    市场竞争加剧；门店及加盟店扩张不及预期；行业政策风险。

精品烟酒包效益显现，期待新业务进展

大胜达(603687)
    公司发布2023年年报及24一季报
    24Q1收入4.67亿同增4.6%；归母0.18亿元同减10.1%；
    23Q4收入5.44亿元，同减7.8%；归母净利0.13亿元，同减57.7%；23A收入20.14亿元，同减2.2%；归母净利0.89亿元，同减15.9%
    23年收入及业绩下降主要系市场消费不及预期、竞争加剧等原因导致瓦楞纸包装单价下降，毛利率下降所致。
    2023年公司拟派发现金红利2656.69万元（含税），现金分红率30%。
    分产品，23年瓦楞纸板收入13.5亿，同减14.4%，毛利率8.9%，同减1.4pct；高端酒包收入2.8亿元，同增31%，毛利率32.71%，同增2.3pct；精品烟包收入2.6亿，同增69.92%；毛利率28.11%，同增6.2pct。
    23年毛利率17%，同增1pct；归母净利率4.4%，同增约-0.7pct
    23年公司实现降本增效，总费率10.8%，同减0.03pct。其中，销售费率1.8%，同增0.2pct；管理费率5.1%，同增0.5pct；财务费率-0.2%，同减0.9pct，主要系23年利息收入增加所致。
    做深大包装，做大精包装
    2024年公司将持续深耕瓦楞纸包装业务，洞察市场形势，调整优化订单结构，公司将进一步加强和完善全球性布局，加快推进公司在东南亚、欧美区域的海外战略布局，持续提升公司的市场份额，深耕存量客户，拓展增量市场，在维护老客户的同时积极开拓新客户，通过技改设备更新技术。
    高端酒包业务要持续加强市场开拓力度，稳步推进贵州仁怀酒包新工厂项目进度。面对更加复杂的白酒市场环境，公司将继续推进自动化进程，全员参与质量与工艺的革新创新整合，在确保大客户基础上并举计划与交货的紧密集合，管理费用的合理有效使用等方面进行大力度的提升措施。
    做好新路径，作为新质生产力助力上市公司高质量发展
    针对新收购的荷兰Fornax B.V.项目，2024年1月已正式完成交割程序，通过组织架构调整，重新定位荷兰和国内子公司职能和分工，理顺管理架构，目前公司已经组建新的专业管理团队，逐步引入产业技术高端人才，全面开展经营管理工作，2024年新项目要重抓在手订单的项目交付和降本增效工作，打造更有竞争力的供应链，力争尽快改善荷兰项目当前的经营和财务状况实现盈利。
    调整盈利预测，调整为“增持”评级
    公司是国内领先的包装印刷综合解决方案专业供应商之一，是中国包装联合会认定的“中国纸包装龙头企业”之一，公司主要从事纸包装产品的研发、生产、印刷和销售，主要产品涵盖瓦楞纸箱、纸板、高端酒包、精品烟包、可降解纸浆环保餐具等，能为客户提供涵盖包装方案设计、研发、检测、生产、库存管理、物流配送等环节的全方位纸包装解决方案。考虑到消费市场不及预期，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别为1.34/1.67/2.02亿元（24年前值为2.8亿元），EPS分别为0.24/0.31/0.37元/股，对应PE分别为33/26/22x。
    风险提示：原材料价格波动风险；市场需求波动风险；宏观经济周期波动的风险；公司扩大业务品类导致的管理风险；项目并购及商誉减值风险

出境游市场持续恢复，旅行社龙头加速成长

众信旅游(002707)
    投资要点
    出境游旅行社龙头，批零一体全国布局：众信旅游成立于1992年，是国内出境游龙头公司，公司以出境游为核心，批发、零售业务一体发展，线上线下全渠道融合，同时布局国内游和整合营销等业务，已经形成覆盖上下游的资源和品牌优势。2019年公司实现收入126.8亿元，其中旅游批发/旅游零售业务分别占比71%/19%；2023年营收为33.0亿元，恢复至2019年同期26%，截至2023年底，全国门店总数达1500家。
    出境游市场复苏，龙头市占率提升：1）疫后出境游市场复苏，旅游需求渐显多元化。2023年出境游达0.87亿人次，恢复至2019年的56%；国际客流结构调整，港澳台居民出入境人次占比为43%，较2019年+9pct。2）出境游旅行社供给出清，龙头公司市占率提升。2023年末旅行社从业人员24.32万人，较2019年末-42%，供给大幅出清；行业龙头资源优势明显，率先组建供应链，市占率有望提升。3）国际客流继续恢复，出境游渗透率仍有提升空间。2024年3月国际+港澳台航线旅客运输量合计561.1万人次，恢复至2019年同期的79%，出境游热度进一步提升；2019年我国出境游渗透率为11%，低于世界平均水平19%，仍有较大提升空间。
    产品&运营打造品牌优势，受益于出境游复苏：1）产品：持续创新打造产品力，拓展“旅游+”寻求外延增长。定位中高端市场，产品矩阵覆盖多样化的目的地和旅游方式，持续拓展“旅游+”增量产品。2）运营：实施全渠道营销策略，加速文旅数字化转型。线上线下渠道结合推进全国化布局，同时利用自媒体营销，提高公司品牌渗透率；与阿里共同投资杭州阿信，自主研发的分销系统平台赋能发展，截至2023年末，单月成交额峰值达3000万。3）疫后修复：出境游复苏加速，有望释放业绩弹性。中国旅游研究院预计2024年出境旅游人数为1.30亿人次，为2019年同期的84%；公司积极应对出境游市场复苏，拓宽目的地资源，有望释放业绩弹性。
    盈利预测与投资评级：众信旅游作为国内出境游运营商龙头，批发零售一体加速全国布局，出境游产品矩阵丰富，疫情期间行业供给出清，龙头公司有望率先受益于出境游恢复，盈利能力持续修复。我们预测众信旅游2024-2026年归母净利润分别为1.2/2.1/2.7亿元，对应PE估值54/30/24倍，基于公司业务快速复苏、市占率有望提升，有一定的估值溢价，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：宏观需求不及预期风险，汇率上涨风险，市场竞争加剧风险等。

2024年一季报点评：一季度经营稳健，积极发展边缘AI

广和通(300638)
    【投资要点】
    公司发布2024年一季报：2024年一季度，公司实现营业收入21.23亿，同比增长17.11%，环比增长17.81%，历史单季新高。2024年一季度，公司实现扣非归母净利润1.74亿，同比增长27.35%，环比增长70.61%，历史单季新高。2024年一季度公司综合毛利率21.52%，同比增长0.64%，主要受出货结构影响，一季相对高毛利的业务占比有提升。2024年一季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.53%、2.03%、8.72%，销售费用率控制得当同比略下降，其他收益0.28亿。2024年一季度公司经营产生的净现金流为1.09亿元，去年同期为-1.15亿元。2024年一季度公司合同负债0.43亿元，去年同期为0.63亿元。一季度国内新能源汽车市场持续向好，公司的车载业务保持稳健增长，海外车载业务通过有效的整合，毛利率提升较快。PC业务从23年三季度以来逐步恢复，今年一季度也实现增长，AIPC作为AI下游终端应用侧的一个领域，将有望促进蜂窝模组在PC的内置率提升。随着下游应用需求逐步恢复，公司一季在智能支付、智慧电网、共享经济、视频监控等领域也有较大增长。公司主要聚焦大的应用垂直领域，在车载、FWA、PC等领域有较好的市场地位和优势，这些领域市场门槛高、竞争格局清晰。其余物联网领域，尤其是中低端模组的竞争激烈，在公司整体业务的占比相对不高。
    2024年公司积极发展智能机器人、边缘AI：4月2024中国人形机器人技术应用峰会在上海顺利举办，广和通作为端侧AI应用企业，受邀出席大会并荣膺“2024人形机器人供应链优质企业”。为助力机器人厂商快速复现并验证端到端的模仿学习相关算法，加速具身智能机器人规模化商用，广和通推出的具身智能机器人开发平台Fibot，在硬件设计、软件开发、算法验证上均满足终端需求。Fibot具备感知、视觉、定位及导航、动作控制等底层能力，集成了多种深度学习和强化学习AI算法，结合高效的感知系统与智能决策框架，极大提升了客户进行二次开发的效率。Fibot是广和通在5G和AI领域深耕的集中体现，未来广和通将为机器人行业提供更多的AIoT解决方案，携手产业伙伴共促人工智能发展。2024德国嵌入式展期间，广和通发布基于SC126、SC138、SC171L、SC171等多款智能模组的系列Linux边缘AI解决方案，深度拓展智能模组及其解决方案在工业等领域的应用。工控机作为工业自动化控制的重要终端，可应用于金融、医疗、交通和水电行业领域，提高多行业生产效率并降低运营成本。
    行业方面：Counterpoint数据显示，全球2023年出货的模组中约有12%在软件或硬件层面具备AI功能。这些模组在汽车、路由器/CPE和PC等高端市场越来越受欢迎，有利于管理这些领域不断增加的数据负载。Counterpoint，预计物联网模组市场将在2024年下半年随着库存水平正常化以及智能表计、POS和汽车领域的需求增加而恢复增长。此外，随着5G和5GRedCap技术在视频监控、路由器/CPE、车联网相关应用中的广泛采用，预计2025年将出现大幅增长。PC需求逐步回暖，2024年第一季度全球PC的出货量同比增长了约3%，主要得益于AIPC的强劲势头、不同细分市场出货量的恢复以及新的换机周期的到来，预计到2027年，能够运行高级生成式AI(Generative AI)应用的AIPC将占销售出的PC的四分之三，AIPC细分市场有望以59%的复合年增长率增长。车联网渗透率持续向好，预计到2030年新售出的联网汽车中约九成将具有前装5G网络连接功能。随着电动传动系统、人工智能自动驾驶、先进HMI、实时高清地图和信息娱乐系统等各种先进功能的结合，整个汽车行业正走向颠覆，所有这些功能都需要活跃、稳定、低延迟和高带宽的蜂窝网络连接。目前每售出三辆汽车中就有两辆已经具备前装联网连接功能，到2030年这一比例将几乎增长到100%。
    【投资建议】
    广和通是国内首家上市的无线通信模组企业，全球领先的无线通信模组和解决方案提供商，公司产品种类覆盖蜂窝模组（5G/4G/3G/2G/LPWA）、车规级模组、AI模组、安卓智能模组、GNSS模组及天线产品，助力云办公、移动宽带、智慧交通、智慧零售、智能机器人、智慧安防、智慧能源、智慧工业、智慧家居、远程医疗、智慧农业、智慧城市等行业数字化转型。公司的智能模组融合安卓系统，助力行业智能终端数智化，已商用于智能支付终端、工业手持公网对讲、可穿戴音视频记录仪等设备。公司积极携手产业伙伴共同推动RedCap技术、网络、生态及应用持续繁荣，积极整合全球物联网产业资源，助各行业抢占5G-A产业制高点。随着人工智能技术的快速发展，算力+AI产品已成为行业发展的重要趋势，公司有望加大研发投入，提升算力+AI产品的技术含量和竞争力，并以此为突破口，深入拓展重点垂直行业市场，通过精准定位目标客户群体，提供定制化解决方案和优质服务，实现对这些行业TOP客户的突破，以提升市场份额和品牌影响力。我们维持2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年实现营收100.00/122.15/144.31亿元，实现归母净利润为7.06/9.04/11.25亿元，对应PE为18.71/14.61/11.75倍，维持“增持”评级。
    【风险提示】
    行业竞争加剧风险；
    汇率波动风险；
    国际环境变化影响公司供应链或海外业务拓展风险。

2023年年报及2024年一季报点评：精选下游应用领域，盈利能力有望持续提升

航天软件(688562)
    事件：公司4月24日公告，2023年实现营收（16.67亿元，-12.00%)，归母净利润（0.59亿元，-2.49%)，扣非归母净利润（0.27亿元，-28.34%），毛利率（19.75%，+0.64pcts)，净利率（3.85%，+0.26pcts)。2024Q1实现营收（0.79亿元，-76.07%)，归母净利润（-0.21亿元，-5123.19%)，毛利率（23.73%，+6.53pcts)，净利率（-27.72%，-27.06pcts)。
    公司各业务收入结构出现调整，自主软件产品收入保持快速增长；
    2023年，公司营收（16.67亿元，-12.00%）有所下降，主要系宏观环境变化、信息化系统国产替代以及审计信息化行业周期性变化等因素影响所致；毛利率（19.75%，+0.64pcts）与净利率（3.85%，+0.26pcts）均有不同程度的上升，归母净利润（0.59亿元，-2.49%)相对收入下降幅度较小，我们认为主要系公司销售产品与业务结构变化，毛利率较高的自主软件产品收入同比增加所致。扣非归母净利润（0.27亿元，-28.34%）下降幅度较大，主要系公司承担多项国家重大科技任务，本期确认非经常性损益增加所致；。
    单季度来看，公司2024Q1实现营收（0.79亿元，-76.07%），归母净利润（-0.21亿元，-5123.19%），扣非归母净利润（-0.29亿元，-903.84%）均出现较大幅度的下降，我们认为，主要系受宏观环境等因素影响，项目验收进度不达预期，收入主要构成审计信息化业务及信息系统集成业务收入规模下降明显，同时研发投入规模（0.38亿元，+26.36%）进一步扩大，从而导致归母净利润下滑显著。
    我们认为，尽管公司2023年与2024Q1收入规模出现阶段性波动，但公司所处航天及党政军领域的软件和信息化服务产业中，工业软件和数据库依旧存在较大国产替代空间，中长期发展确定性强。我们判断，随着传统、新兴下游需求逐步释放，宏观环境逐渐改善，公司业务结构将逐步调整，下半年营收及净利润下滑将逐步收窄，毛利率与净利率水平也将稳步增长。
    经营效率维持平稳，募投项目有望形成新的业务增量
    2023年，，公司三费费率（9.84%，+0.49pcts）基本维持平稳，销售费率（4.34%，+0.95pcts）小幅增长，主要系公司大力推进营销提升，进一步提高数据库产品、工业软件产品的市场认知度，增加了市场和推广投入所致；财务费率（-1.22%，-1.12pcts）下降明显，主要系公司报告期内货币资金增加产生的利息收入增加所致。
    公司进一步加大研发投入力度，研发费用率（8.07%，+0.56pcts）小幅提升，特别是研发人员数量（329人，+10.40%）快速增长，也体现出公司正在加大对重点业务的布局和产业化能力。
    现金流方面，经营活动产生的现金流量净额（-1.18亿元，-202.92%）大幅减少，主要系主要受合同收付款时差及应付票据到期承兑影响所致；投资活动产生的现金流量净额（-4.53亿元，-590.53%）大幅下降，主要系公司购买结构性存款支付的现金增加所致；筹资活动产生的现金流量净额（12.38亿元，+1101.04%）大幅增长，主要系本报告期公司首次公开发行股票并上市募集资金到账所致。
    关联交易方面，公司出售商品/提供劳务金额（5.52亿元，+44.66%）增长明显，我们认为，主要系集团内部信息化进程加速，公司作为支撑航天科技集团信息化的核心单位，有望享受较大红利。
    其他财务数据方面，公司存货（6.75亿元，-41.71%）大幅回落，应收账款与应收票据（4.12亿元，+11.67%）温和小幅增长。我们认为，公司存货下降主要系公司各业务类型项目交付验收，相关存货结转营业成本所致。应收账款及票据方面，随着公司业务规模的扩大，未来应收账款的规模预计将会进一步温和良性上升，我们判断，由于公司主要采用以销定产的方式组织生产和采购且已计提足额存货、公司绝大多数应收账款与应收票据账龄在1年以内占比较大（48.40%），且客户多为国家重点领域集团下属单位，预计产生坏账的可能性相对较小。
    信息化服务龙头企业，国产数据库核心参与者，深耕航天军工、党政领域；
    公司是我国航天及党政军领域的软件和信息化服务龙头企业之一，在支撑航天信息化建设的过程中，紧紧围绕“支撑航天，服务政府，面向社会”的定位，以神通数据库和AVIDMFoundation（产品协同研制平台）为基础，构建了自主软件产品（基础软件、工业软件）、信息技术服务（审计信息化服务、商密网云服务、信息化运维服务）和信息系统集成（主要面向航天及党政军领域）等三大主营业务，具备完整的软件和信息化服务能力。报告期内，公司客户主要集中于航天及党政军领域，主要客户包括航天军工央企集团、国家部委和省市级政府部门等单位。
    ①自主软件产品；
    公司的自主软件产品主要包括基础软件和工业软件两个品类。
    公司的基础软件为神通数据库，属于标准化软件产品，得到了一系列“核高基”重大专项、国家信息安全专项等国家重大科技专项的支持，目前，神通数据库已进入“中国政府采购网”、“中央国家机关2021年数据库软件协议供货采购项目”、“中央军委后勤保障部采购供应商”等重要名录且在航天军工、政府政务等领域拥有大量客户。
    公司的工业软件由早期航天工程研发管理平台AVIDMFoundation发展而来，是基于标准化模块的定制化软件，主要包括产品研制协同软件（AVIDM）和经营管控软件两个系列，相关产品研发持续获得了“863”计划、国家重点研发计划、国家科技支撑计划等多项国家重大科技专项的重点支持。
    我们认为，公司自主软件业务在航天军工等涉及国家战略安全的关键特定领域具有独特优势，神通数据库产品是国产数据库核心参与者，随着国产替代进程的推进，数据库业务发展有望进一步提速；公司工业软件产品具备满足航天军工领域复杂装备型号研制协同及航天军工央企集团多层级管控需求的功能，已在我国新一代战略导弹、运载火箭、北斗导航、载人航天及探月工程等重大装备型号研制协同及航天军工央企集团多层级管控领域得到了产业化应用，具备一定的行业壁垒，市场格局稳定。
    ②信息技术服务；
    公司的信息技术服务，主要包括审计信息化服务、商密网云服务和信息化运维服务三个品类。
    审计信息化服务方面，公司作为主要技术支撑单位参与了审计署牵头的首个审计领域国际标准《审计数据采集国际标准》的编制工作。
    商密网云服务方面，公司通过独立承担战略性新兴产业发展专项计划“自主可控的航天专有云解决方案研发及推广”等国家重大科技专项，公司在私有云服务领域积累了一定的技术和经验，并衍生出了商密网云服务业务，主要为航天科技集团及下属各院所单位提供根据需求调用计算、存储、网络、安全、应用系统和移动应用软件等资源的综合性私有云服务。
    信息化运维服务方面，公司参与了全国信息技术标准化技术委员会于2021年发布的信息化运维服务领域的国家标准《信息技术远程运维技术参考模型》（GB/T39837-2021），典型项目包括中国商飞首款国产大型客机C919桌面运维项目、公安部通信系统维护项目、民政部门户网站维护项目、中共中央组织部全国干部统计系统维保项目、审计署信息系统运维项目、国家国防科工局核安全中心运维保障项目、国家税务总局业务专网运维项目、国家市场监督管理总局内部协同办公平台运维项目等。
    我们认为，公司审计信息化服务建设项目建设周期于2023年底基本建设完毕，现有市场的后续业务及项目规模存在缩水趋势，同时其余领域市场拓展过程中将面临多样的央、国企对手，竞争环境及格局存在复杂化风险；商密网云服务业务在航天领域具有独特优势，具备较高的市场壁垒；信息化运维服务业务公司布局较早，具备一定的先发优势，未来随着政策及经费的落地，有望实现井喷式发展。
    ③信息集成系统
    公司以重点行业应用软件开发技术、大型项目信息系统集成技术等核心技术为依托，向客户提供包括需求分析、总体方案设计、行业应用软件开发、软硬件集成部署实施等在内的综合性信息系统集成服务，满足客户信息化建设与升级中牵总单位的需求。目前，公司信息系统集成业务的主要客户包括大型央企集团、国家部委、省市级政府部门等，参与了公安部门户网站、国务院国资委门户网站、国家税务总局门户网站、国防科工局门户网站等国家部委相关信息系统的设计及实施工作。
    从收入端来看，公司信息集成系统业务占比最高，但利润贡献相对较少，我们认为，公司作为大型央企集团直属的软件与信息化公司，从事信息系统集成业务是全面支撑航天信息化建设的必然要求，符合集团对公司的职责定位以及国家重大战略安全的需求，但随着信息化建设的逐步深入，我们判断，相关低毛利业务营收比例有望逐步缩减。
    募投项目持续推进，强化公司技术能力；
    2023年，公司完成首次公开发行股票，实际募集资金扣除发行费用后的净额全部用于主营业务相关的项目，经公司2022年第一次临时股东大会审议批准，拟用于以下项目：①产品研制协同软件研发升级建设项目；②神通数据库系列产品研发升级建设项目；③航天产品多学科协同设计仿真（CAE）平台研发项目；④ASP+平台研发项目；⑤综合服务能力建设项目。（建设期36个月，预计完成日期2025年12月）
    我们认为，本次募集资金投资项目与公司现有业务关系密切，是从公司战略角度出发，是对现有业务的扩展与深化，契合公司现有产品研发升级的需要，同时为公司未来业务发展进行技术储备，有助于进一步强化公司开拓业务的能力，帮助公司提高核心竞争力。
    投资建议
    我们认为，公司在研项目和在手订单的数量可观，整体下游市场需求饱满，公司所处行业地位以及产品未来的发展前景，有望维持高景气。
    具体观点如下：
    ①公司是我国航天及党政军领域的软件和信息化服务龙头企业之一，是全国最早参与信创项目技术攻关的信息化厂商之一，核心产品神通数据库是我国四大国产数据库之一，已在航天军工、政府政务等领域拥有大量客户，市场先发优势明显。
    ②航天工业体系作为所有工业体系中系统结构最复杂、覆盖面最广的领域之一，公司作为支撑航天科技集团信息化的核心单位，技术积淀深厚，在下游应用拓展上具有一定优势；
    ③在信息化、智能化浪潮下，数据要素将逐步成为决定新质战斗力生成的又一重要指标，公司业务覆盖数据要素的各个环节，有望享受市场“量”“价”齐升红利。
    基于以上观点，我们预测公司2024、2025、2026年归母净利润分别为0.64亿元、0.80亿元、1.04亿元，EPS为0.16元、0.30元、0.26元，当前股价对应PE分别为105倍、84倍、64倍。
    风险提示
    宏观政策变化、海外市场疲软、技术研发不及预期、原材料价格波动风险、汇率波动风险。

集运业务边际改善，全链条能力持续提升

华贸物流(603128)
    不同货代公司对运价敏感性不同，华贸物流有望明显受益于运价上行集运市场：1）供给侧：受红海事件干扰，2023年12月中旬以来，多数集运公司暂停通行红海和苏伊士运河，绕行好望角，有效运力被动缩减；近期由于绕行、港口拥堵等，市场还出现不同程度的缺箱状况。2）需求侧：2023年下半年以来，东亚部分地区出口增速回升，2024年初加速增长。外贸复苏的背后是欧美进口、零售增速回升，未来或进一步带动补库存。供需共振有效支撑集运运价上行，5月24日发布的最新一期SCFI出口集装箱综合指数环比涨幅7.2%。我们认为地缘政治干扰及传统航运旺季来临下的需求改善或支撑短期集运运价坚挺。
    空运市场：1）供给侧：今年欧美客机航线恢复率并未出现明显提升，前四个月国际货机（含地区）执飞量同比提升6%，航空货运市场供给侧增速较为平稳；2）需求侧：一季度我国跨境电商进出口5776亿元，同比增长9.6%，新兴B2C电商平台的实际增速或更高，受跨境电商货物高速增长影响，今年空运市场整体呈现淡季不淡态势；近期海运费上涨，部分货物转向空运也一定程度支撑空运运价。我们认为供给恢复节奏较慢之下，今年空运运价下行风险较小，旺季运价有望进一步上探。
    通过对比运价指数、货代公司归母净利润的同比增速发现，在运价上行以及下行期间，华贸物流与海程邦达两家物流公司的净利润弹性更大，而中国外运与中创物流的增速相较而言更为稳健。从不同公司的运力采购模式来讲，中国外运海运代理业务干线段不是提前锁舱的模式，利润方面主要与业务量、服务链条长短等有关，因此市场运价波动对海运单箱利润影响相对较小；而华贸物流强调构建自主可控的运力体系，我们认为后者的运力管控模式或能够更大程度享受运价上行带来的弹性，空海货代业务作为公司的基本盘有望边际改善。
    持续加强全链条能力建设，盈利有望提升
    1）仓储：公司协同仓储陆运，整合美国、墨西哥、上海、佛山等仓储陆运存量和墨西哥、美国约30000平米新增仓库资产；2）末端：公司加速推进海外网点布局，2023年完成加拿大、南非、法国、坦桑尼亚、尼日利亚、巴西、智利、哈萨克斯坦13个新网点的建设，提升端到端综合服务能力。截至23年公司海外自营网络超过70个城市和地区、有效增强网络覆盖度与稳定性，提升属地资源整合能力与运营能力，构建了海外物流差异化竞争优势。直客方面，23年公司新增公司级直接客户数量同比增加109%，新增直接客户超过1万家。我们认为，全链条能力建设是推行直客战略的基础，23年公司实现海运单箱毛利为623元/TEU，同比下降43%，主要受集运运价下行影响，但对比19年，单箱毛利上涨近1倍；公司空运单吨毛利为2972元/吨，同比提升13%，直客战略有效对冲运价下行风险。未来，随着公司全链条服务能力特别是境外端服务能力的的加强，公司业务结构有望持续优化，盈利水平有望进一步提升。
    分红提升，当前预期股息率4.9%，价值有支撑
    根据公司（2023-2025年）股东分红回报规划，公司每年分红率不低于60%，23年公司现金分红总额4.32亿元，分红比例高达70%。若按照23年分红比例以及24年wind一致预期，公司当前股息率4.9%，价值有一定支撑。
    投资建议：维持“买入”评级。基于23年集运需求不振运价下行，23年盈利不及预期，我们下调24-25年盈利预测，引入26年预测，预计24-26年公司归母净利润为7.4、8.4、9.3亿元（24-25年前值10、13亿元），对应PE分别为12x、11x、10x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济恢复不及预期，集运运价大幅下跌，人工成本上升

公司年报点评：2Q23以来扭亏，推进国内外战略布局

荣盛石化(002493)
    投资要点：
    2Q23后实现扭亏。2023年，公司实现营业收入3251.12亿元，同比+12.46%；实现归母净利润11.58亿元，同比-65.33%。单季度看，公司1Q23-4Q23归母净利润分别为-14.68亿元、3.41亿元、12.34亿元、10.51亿元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.0元（含税）。2024年一季度，公司实现营业收入810.88亿元，同比+16.30%；实现归母净利润5.52亿元，同比大幅扭亏，增利20.20亿元。
    浙石化贡献2023年主要盈利。2023年，浙石化加工原油约4400万吨，实现净利润13.67亿元，按照51%权益计算，贡献公司归母净利润约7.0亿元。
    2023年化纤盈利回升，PTA板块（含瓶片）整体承压。2023年，中金石化（芳烃）净利润0.39亿元，同比扭亏；盛元化纤净利润1.04亿元，同比改善；PTA四家工厂（含瓶片）合计亏损3.0亿元，同比转亏。
    1Q24毛利同比、环比修复。2024年一季度，公司实现毛利（扣除税金及附加）42.90亿元，同比增加53.65亿元，环比增加13.82亿元。我们认为随着下游需求逐步修复，公司毛利有所改善。
    依托4000万吨/年炼化一体化项目，加快新材料布局。公司打造形成聚酯、工程塑料、新能源、高端聚烯烃、特种橡胶五大产业链，是亚洲重要的聚酯、新能源材料、工程塑料和高附加值聚烯烃的生产商之一。公司瞄准新能源和高端材料领域，部署了EVA、POE、DMC、PC和ABS等一批新能源新材料产品，产品链不断丰富。随着新项目的稳步推进，公司新能源材料、可再生塑料、特种合成材料和高端合成材料等产能将得到有序扩充，新材料转型逐步加速。
    引入沙特阿美作为战略投资者。2023年，公司引入沙特阿美作为战略投资者，沙特阿美持有公司股权约10%。双方就原油采购、原料供应、化学品销售、精炼化工产品销售、原油储存及技术分享等多方面展开深层次的长远合作。2024年1月，公司与沙特阿美签署《谅解备忘录》，双方拟就沙特阿美朱拜勒炼化、中金石化进行股权合作以及后续扩能改造。
    盈利预测与投资评级。由于需求下降，我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.43元、0.63元、0.82元（24-25年原预测为0.67、1.01元），2023年PB2.9倍，对应2023年65倍PE，PEG为1.5，+10%）2024年BPS为4.59元。参考可比公司估值水平，给予其2024年PB3.3倍，PEG为0.25对应目标价15.05元（对应2024年35倍PE）（原目标价为13.65元，2023年PB2.9倍，对应2023年65倍PE，PEG为1.5，+10%），维持“优于大市”评级。
    风险提示：原油价格高位震荡；产品价格大幅波动；在建项目进展不及预期。