2024年净利润同比增长73%，零部件+机器人加速拓展

瑞鹄模具(002997)
    核心观点
    公司2024年业绩同比增长73%，营收增速超越行业25.3pct。瑞鹄模具2024年实现营收24.24亿元，同比+29%，超越行业25pct（24年国内汽车产量同比增长3.7%）；实现归母净利润3.5亿元，同比+73%；单季度看，24Q4收入6.98亿元，同比+21%，环比+15%；实现归母净利润0.98亿元，同比+103.9%，环比+7.6%。截至24年底，公司装备业务在手订单38.56亿元，同比+12.78%。
    数字化制造+内部管理效率提升+原材料利好，公司归母净利率同比+3.7pct。2024年公司实现毛利率25.01%，同比+3.35pct；归母净利率14.43%，同比提升3.7pct。盈利能力提升来自数字化制造+内部管理效率提升+原材料利好。2024年公司装备业务启动将AI技术应用于覆盖件模具设计，持续提高模具开发效率、缩短周期，同时零部件业务加速起量，规模效应逐季兑现。
    自主品牌出海+协作机器人有望加速公司装备业务成长。2024年，公司装备
    业务积极陪同国内头部品牌深化海外本地化开发。后续有望受益于自主品牌加速“出口”到“出海”，受益于自主车企海外建厂、加速海外车型投放。同时，2024年公司启动开发智能协作机器人，推进工业机器人线体-线边仓储物流全场景应用，加快无人化“黑灯工厂”智能制造方案落地推进。拟投资1.78亿元用于年产3000台智能机器人及周边智能制造系统解决方案的生产制造能力构建，公司装备业务布局持续完善。
    轻量化零部件24年收入同比增长154%，在手订单持续增加。2024年轻量化零部件收入7.3亿元，同比增长154%。其中铝合金一体化压铸车身结构件产品为4款车型量产，铝合金精密成形铸造动总件为3款机型量产，全年合计供货量达76.69万件，同比增长125.49%；高强度板及铝合金板材冲焊件为10余款车型量产，全年供货量5888万件，同比增长210.25%。展望后续，伴随高强度板及铝合金冲焊件新能源车型定点陆续量产；一体压铸增程车型量产+插混定点，公司轻量化有望持续拓展。
    风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。
    投资建议：调高盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑瑞鹄模具装备业务受益于车型改款加速、自主车企海外建厂稳健增长；汽车零部件业务处于快速放量期，受益于与奇瑞等客户深度合作有望迎来业绩高速增长。看好公司客户拓展及产品矩阵外延带来利润的持续向上突破，我们调高盈利预测，25/26/27年净利润4.5/5.7/7.0亿元（原25/26年业绩预测为4.30/5.4亿元），维持“优于大市”评级。

运营指标整体稳中向好，关注存量垃圾进展及AIDC赋能潜力

永兴股份(601033)
    投资要点：
    事件：3月28日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入37.65亿元，同比+6.45%；归母净利润8.21亿元，同比+11.67%；扣非归母净利润7.76亿元，同比+15.57%。其中4Q24，公司实现营业收入9.70亿元，同比+17.50%；归母净利润1.72亿元，同比+139.47%；扣非归母净利润1.61亿元，同比+199.62%。2024年，公司拟每股派发现金红利0.6元（含税）。
    4Q24现金流同比翻倍增长，盈利能力同比提升。2024年，公司经营性现金流净额19.08亿元，同比增长10.87%；其中4Q24经营性现金流净额为5.30亿元，同比增长121.76%。毛利率方面，2024年公司整体毛利率为41.87%，同比下降3.43pct；其中4Q24毛利率为38.57%，同比增长4.34pct。整体上，4Q24公司现金流同比提升显著，盈利能力同比改善，或由于公司深耕广州市，项目区位优势明显。
    运营指标整体稳中向好，关注25年存量垃圾开挖、供热管网建设。2024
    年，公司各项目实现垃圾处理量合计928.56万吨，同比增长11.83%；产能利用率由2023年的70.89%提升至2024年的79.28%，提升8.38pct；实现发电量46.71亿度，同比增长7.21%；吨发电量为503.04度/吨，同比下降4.13%，或受掺烧存量垃圾量增长影响，但仍处于行业前列；厂自用电率为11.69%，同比下降3.60pct，项目整体运营能力持续提升。2025年，公司将持续推进填埋场存量垃圾开挖项目，加大协同一般工业固废处置，进一步提升公司产能利用率水平，同时加速供热管网建设，推动热电联产业务，盈利能力有望持续提升。
    占据大湾区腹地，具备AIDC赋能潜力。作为广州市属环保企业，公司也是广州市垃圾焚烧发电项目的唯一投资和运营主体，在手设计产能32090吨/日，其中30040吨/日位于广州市。粤港澳大湾区经济活力强，实时性算力需求旺盛，公司项目多集中于大湾区腹地，具备区位资源禀赋优势，其垃圾焚烧发电项目在绿电、供热（绿能）等方面具有对AIDC赋能的潜力，能够有效降低数据中心碳排放，应用前景广阔。
    盈利预测与投资建议。4Q24公司经营性现金流净额、归母净利润均实现同比翻倍以上增长；运营指标稳中向好，存量垃圾开挖、供热管网建设值得关注；占据大湾区腹地，具备区位资源禀赋优势，有望实现AIDC赋能。预计公司2025-2026年归母净利润分别为9.59/10.61亿元（前值9.59/11.26亿元），新增2027年归母净利润11.15亿元；2025-2026年EPS分别为1.07、1.18元/股（前值1.07、1.25元/股），新增2027年EPS为1.24元/股，对应PE分别为14.1、12.8、12.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险；地方财政压力；原生垃圾内生增长存在不确定性。

业绩同比增长，分红维持稳定

唐山港(601000)
    2025年3月28日，唐山港发布2024年年度报告。2024年公司营业收入为57.24亿元，同比下降2.06%；归母净利润为19.79亿元，同比增长2.8%。其中Q4公司实现营业收入14.4亿元，同比增长3.33%；实现归母净利润3.98亿元，同比增长27.7%。
    经营分析
    港口吞吐量维持稳定，公司营收同比下降。2024年公司营收同比下滑2.06%，主要系公司4月转让子公司拖轮公司股权，该公司不再纳入合并范围。2024年公司实现吞吐量2.3亿吨，货物运量维持稳定。矿石完成1.2亿吨，腹地钢厂运行平稳，原材料需求稳定，同时公司积极开拓新业务模式，进一步增加辐射范围，矿石运量创历史新高；煤炭完成0.6亿吨；钢材完成0.17亿吨；砂石完成0.15亿吨。
    毛利率同比减少，费用率同比减少。2024年公司毛利率为46.65%，同比增长1pct，主要或由于公司主业毛利率更高，拖轮公司转让提高公司毛利率。公司费用率同比增长0.09pct，其中公司销售费用率为0.01%，同比减少0.01pct；管理费用率为8.83%，同比增长0.44pct；研发费用率为1.40%，同比增加0.20pct；财务费用率为-2.87%，同比降低0.54pct。2024公司实现投资收益5.12亿元，同比增长0.85%。公司2024年存在资产处置收益0.4亿元，2023年计提资产减值准备0.78亿元。由于公司毛利率同比增长以及投资收益同比增长，公司归母净利率为34.57%，同比增长1.63pct。
    泊位建设持续推进，分红维持稳定。2024年3月公司董事会审议通过《关于投资建设唐山港京唐港区51号、52号散货泊位工程的议案》，项目建设规模为2个30万吨级散货泊位及配套设施，年设计通过能力为2560万吨，拟利用港口岸线826米。估算总投资不超过54亿元，资金来源为企业自筹占比25%，其余银行贷款。项目建设期为30个月。2024年公司每股股利维持0.2元，固定分红维持稳定。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司当前吞吐量稳定，产能投入后吞吐量或有增长。调整公司2025-2026年归母净利预测为20.6亿元、21.8亿元，新增2027年归母净利润预测为23.6亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    人工成本上涨风险、港口费率管制风险、环保政策趋严风险、对外贸易量下滑风险。

现金流表现仍然健康，期待后续迎来底部反弹

坚朗五金(002791)
    渠道+品类支撑业绩增长基础，维持“买入”评级
    公司发布24年报，24年实现营业收入66.38亿元，同比-14.92%，实现归母净利润0.90亿元，同比-72.23%，扣非归母净利润0.47亿元，同比-83.54%，业绩基本接近此前业绩预告披露的下限，单季度来看，24Q4单季度收入、归母净利润分别为17.27、0.57亿元，同比分别-23.33%、-68.22%，我们判断公司业绩承压主要由于房地产开发投资增速降低压制了建筑五金市场需求。往后来看，公司持续推动品类扩充和渠道下沉，开拓学校、医院等市场来获取增量，同时在海外积极开发“一带一路”相关新兴国家市场，已设立20个海外备货仓，将中国仓储式销售复制到海外，24年中国港澳台及海外营收8.8亿元，同比+14.72%，占比13.3%，未来业绩仍具备增长基础。考虑到公司24年业绩承压明显，我们预计公司25-27年归母净利润为2.4、3.0、3.7亿元（25-26年前值为5.2、6.4亿元），维持“买入”评级。
    点支承玻璃幕墙、不锈钢护栏构配件收入及盈利改善
    分业务看，24年公司核心单品门窗五金实现营收29.2亿元，同比-18.5%，毛利率同比-0.3pct至40.1%；家居类产品、其他建筑五金营收10.8、10.2亿元，同比-22.0%、-9.8%，毛利率同比分别-1.0、-0.9pct至28.7%、18.1%。传统的门窗配套件、点支承玻璃幕墙构配件、门控五金、不锈钢护栏构配件分别实现营收5.4、4.4、3.7、1.9亿元，同比分别-12.1%、+11.4%、-10.5%、-4.2%，毛利率分别为18.1%、30.6%、38.3%、23.7%，同比分别-0.2、+2.5、-0.3、+1.5pct。使得24年综合毛利率-0.6pct至31.7%。
    原材料成本小幅上行，现金流表现较好
    从原材料角度，以我们跟踪的锌合金、铝合金、不锈钢价格为例，24年均价同比分别+8.0%、+4.9%、-10.4%，原材料价格上涨或对盈利能力造成一定影响。24年公司期间费用率同比+1.69pct至26.84%，销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.52、+0.84、+0.27、+0.06pct，除财务费用略有提升外，其余各项费用绝对值均有不同程度下降，但收入下滑导致费用未能有效摊薄。24年公司计提资产及信用减值损失2.07亿元，同比多损失0.71亿元，综合影响下净利率同比-2.66pct至1.83%。24年经营性现金流净额为3.94亿元，同比少流入1.06亿元。
    渠道持续发力，人效仍有提升空间
    渠道方面，截至24年末公司销售人员数量5341人，同比-12.3%，人均产出124万元，同比-3.0%，未来还会根据实际情况继续下沉。子公司方面，坚宜佳、海贝斯、精密制造24年营收分别为3.3、1.3、4.1亿元，同比分别+16.4%、-65.4%、-9.7%，净利润分别为0.17、0.45、0.57亿元，同比分别+225.4%、-17.8%、+0.5%。
    风险提示：渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，行业竞争加剧，地产链景气度下行超预期。

2024年报点评

招商轮船(601872)
    事件：招商轮船（601872.SH）发布2024年报，公司全年实现营收257.99亿元，同比-0.32%；实现归母净利润51.07亿元，同比+5.59%。分板块来看，2024年油轮/散货船/集装箱船/滚装船运输净利润分别为26.35/15.48/13.14/3.37亿元，同比变化-14.52%/+72.24%/+50.55%/+26.58%；LNG船净利润为6.04亿元。
    散集向好油轮偏弱，多轮驱动业绩稳健：2024年，散货船和集装箱船业务为公司带来重要净利润增量。1）油轮市场：2024年全球国际原油海运贸易量整体稳定，受中东OPEC国家限产、自愿减产，亚欧需求减弱，以及四季度起大量从事清洁成品油运输的大型原油轮回归原油运输，油轮运费率呈前高后低、震荡下行走势；2）干散货市场：2024年全年BDI均值1755点，同比上升27.30%，受中国散货进口增长和好望角绕行运距拉长支撑，大型散货船收益上涨明显，但市场传统的季节性出现失效甚至反转；3）集运市场：受红海局势、欧美提前补库、新兴市场货量增长等影响，2024年集运市场需求增长、有效运力抽紧、运价大幅波动。
    大西洋因素支撑油散基本面，OPEC+复产为油运锦上添花：1）油运市场：供给侧原油轮运力增长不足善加监管政策趋严影子船队退出，合规市场的有效运力供应趋紧。美国对伊委实施制裁，同时以美国为主的非OPEC地区增产，OPEC+计划4月复产，预期合规油贸量增加，或将直接利好VLCC运输需求。2）干散货市场：在船厂产能受限、老船比例较高的背景下，善加环保政策实施，船队运力效率受限，但或持续支撑市场租金水平。西非几内亚西芒杜铁矿预计2025年底投产，善加几内亚铝土矿出口增长，提振干散货海运需求。3）集运市场：近年集运市场“黑天鹅事件频发，不确定性成为主旋律，在动荡中前行已成为新常态。公司集运业务聚焦亚州区域贸易，供给压力较小，需求受益于新兴市场需求上升和全球供应链重构中长期基本面向好。
    盈利预测与评级：预计公司2025-2027年归母净利润分别为64.37/74.50/79.93亿元，同比增速分别26.03%/15.75%7.28%，当前股价对应的PE分别为8.07/6.97/6.50倍。鉴于油散基本面向上，公司有望双主业共振，维持“买入”评级。
    风险提示。散运市场恢复不及预期，原油增产不及预期，全球经济复苏不及预期地缘政治冲突，环保及节能减排不及预期

公司2024年报点评报告：私有化港股夯实一体化经营，高分红回报投资者

新奥股份(600803)
    私有化港股夯实一体化经营，高分红回报投资者，维持“买入”评级
    公司发布2024年年报，2024年实现营业收入1358.4亿元，同比-5.5%；实现归母净利润44.9亿元，同比-36.6%；实现扣非后归母净利润37.1亿元，同比+50.9%；实现归母核心利润51.4亿元，同比-19.4%。单Q4来看，实现营业收入371.3亿元，环比+16.9%；实现归母净利润10亿元，环比+4.2%；实现扣非后归母净利润7.7亿元，环比-19.6%；实现归母核心利润13.3亿元，环比+18.7%。考虑到批发气量价齐跌，且不考虑私有化对业绩影响，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润51.1/57.8/60.7亿元（2025-2026年前值为60.1/68.4亿元），同比+13.6%/+13.2%/+5%，EPS分别为1.65/1.86/1.96元，对应当前股价PE为11.9/10.5/10倍。公司天然气全产业链布局，一体化营业凸显优势，维持“买入”评级。
    海内外平台交易气销量大幅提升，批发气量减价跌拖累业绩
    （1）天然气平台交易气业务：销量方面，2024年公司平台交易气销售气量达55.68亿方，同比+10.3%，其中海外平台交易气销售气量21.67亿方，同比+11.9%，国内平台交易气销售气量达34.01亿方，同比+9.3%；盈利方面，2024年公司平台交易气售价2.31元/方，同比+9.7%，成本为1.94元/方，同比+12.2%，受成本涨幅明显影响，2024年天然气平台交易气业务毛差0.38元/方，同比-1.4%。（2）零售业务：销量方面，2024年公司零售气量262亿方，同比+4.2%，其中工商业用户零售气量204.8亿方，同比+5.1%，居民用户零售气量54.7亿方，同比+2.2%；盈利方面，2024年公司零售气售价为2.57元/芳，同比-7.1%，零售气成本为2.26元/方，同比-8%，受成本下行明显影响，2024年公司零售气毛差0.31元/方，同比+0.5%。（3）批发业务：销量方面，2024年公司批发气销售量74.51亿方，同比-12.1%；盈利方面，2024年公司批发气售价3.17元/方，同比-7.8%，批发气成本3.16元/方，同比-4%，受批发气售价下滑影响，2024年公司批发气毛差缩窄至0.01元/方，同比-92%。
    舟山接收站处理能力有望进一步提升，加大分红力度回报投资者
    （1）舟山接收站处理能力有望提升：舟山接收站目前实际处理能力可达750万吨/年，配套海底管道输配能力达80亿方/年。三期项目已于2022年10月开工建设，预计将在2025年下半年投产，投用后实际处理能力累计可超过1000万吨/年。（2）加大分红力度回报投资者：2024年公司分红比例达70.41%（包括年度分红和特别派息），较2023年提高30.86pct，以3月27日收盘价计算，当前公司股息率达5.2%；2026-2028年公司每年现金分红比例不少于当年归属于上市公司股东的核心利润的50%，高股息有望带动公司价值提升。（3）实施重大资产购买推动上下游一体化：公司拟通过全资子公司新能香港作为要约人，通过协议安排方式将新奥能源私有化，支付对价为其支付的现金对价及新奥股份发行的H股，本次私有化完成后新奥股份H股将以介绍方式上市。新奥能源作为国内规模最大的清洁能源分销商之一，拥有强大的天然气分销网络和相关基础设施，有助于公司在天然气领域构建更为完善的产业链布局。
    风险提示：平台交易气业务发展不及预期；产品价差缩窄风险；政策风险。

公司信息更新报告：收入同比增速逐季加快，新签订单稳健增长

康龙化成(300759)
    业绩整体逐季度改善，新签订单同比稳健增长
    2024年公司实现营业收入122.76亿元，同比增长6.4%；实现归母净利润17.93亿元，同比增长12.0%；实现经调整Non-IFRS归母净利润16.07亿元，同比下滑15.6%。单看2024Q4，实现营业收入34.59亿元，同比上涨16.2%，环比增长7.7%；实现归母净利润3.7亿元，同比下滑19.6%，环比增长20.48%；实现经调整Non-IFRS归母净利润5.0亿元，同比增长1.8%，环比增长19.8%。随着全球生物医药行业投融资的初步复苏，公司2024年新签订单同比增长超20%，收入同比增速逐季加快。考虑行业下游复苏传导到公司业绩仍需一定时间，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为17.71/22.74/27.82亿元（原预计20.03/23.98亿元），EPS为1.00/1.28/1.56元，当前股价对应PE为27.3/21.2/17.4倍，考虑公司业绩逐季度改善，新签订单稳健增长，维持“买入”评级。
    实验室与CMC业务新签订单同比增长稳健，收入同比增速逐季加快2024年，实验室服务实现营收70.5亿元，同比增长5.8%；单2024Q4实现营收18.3亿元，同比增长14.9%，收入同比增速逐季加快；2024年实验室服务新签订单同比增长15%，整体增速稳健。2024年CMC业务实现营收29.9亿元，同比增长10.2%；2024Q4实现营收10.1亿元，同比增长26.9%；2024年，CMC板块新签订单强劲增长35%+，大规模新药生产项目持续增加。
    临床研究服务进入高质量发展阶段，大分子与CGT业务新产能逐渐释放2024年，临床研究服务实现营收18.3亿元，同比增长5.1%。截至2024年底，公司临床试验服务正在进行的项目达到1062个；SMO服务项目超1600个，覆盖中国约150个城市的670家医院和临床试验中心。2024年，大分子和CGT两块新业务合计实现营收4.1亿元，同比下滑4.2%，宁波大分子药物开发和生产服务平台与加利福尼亚州Carlsbad的体内毒理研究中心已部分投入使用。
    风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

2024年年报点评：业绩符合预期，自研+BD双轮驱动创新管线布局

丽珠集团(000513)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，2024FY实现营收118.1亿元（-5.0%，括号内为同比增速，下同），归母净利润20.6亿元（+5.5%）。2024Q4单季度实现营收27.3亿元（-1.6%），归母净利润3.9亿元（+10.3%）。经营能力持续改善，24FY同比来看，销售毛利率+2.4pct，归母净利率+1.7pct，销售费用-9.6%（括号内为费用率同比变化，-4.2pct），管理费用-6.3%（-0.1pct），研发费用-22.6%（-2.0pct）。
    24Q4消化道板块表现亮眼，整体业绩符合预期：分板块来看，化学制剂板块营收61.2亿元（括号内为同比增速，-6.9%），其中，①消化道领域25.7亿元（-11.6%），主要系艾普拉唑针剂受到国谈医保降价、以及PPI类药品整体监控等行业政策影响；单Q4实现营收7.13亿元（+14.2%），艾普拉唑国谈后以价换量成果显现；②促性激素领域28.1亿元（+1.6%）；③精神领域6.1亿元（+0.6%）。④原料药及中间体板块32.6亿元（+0.1%），且单Q4实现营收7.3亿元（+10.2%），得益于出口增速7.9%，规范市场直销占比提升。⑤中药制剂板块14.1亿元（-19.3%），同比新冠及流感等基数较高。⑥诊断试剂及设备板块7.2亿元（+9.0%）。⑦生物制品板块1.7亿元（+102%），我们看好该板块未来新品上市及BD落地带来增量。
    高端制剂及生物药管线加速兑现，超10亿元大单品今年起将陆续上市：预计今年递交NDA的产品包括阿立哌唑微球（已递交发布材料并完成BE试验），IL-17A/F单抗注射液（强直适应症均已完成III期临床入组，银屑病适应症正在III期入组中，进度快于预期），帕利哌酮注射液（正在进行BE试验）；已经受理NDA的品种包括司美格鲁肽注射液（糖尿病适应症，减重适应症完成III期临床入组）和重组人促卵泡素（将与25年3月刚上市的黄体酮注射液形成良好协同）；处于III期的产品包括P-CAB片剂（针剂也已获批临床试验）和曲普瑞林的中枢性早熟适应症；在研创新药涵盖了凝血酶抑制剂、ED药PDE-5、KCNQ2/3全新靶点精神疾病用药、小核酸创新药等。
    盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年营收从139.7/148.3亿元下调至123.0/131.1亿元，归母净利润从25.0/28.3亿元下调至22.9/25.1亿元，并预测2027年营收和归母净利润分别为139.2亿元和27.3亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为14/13/12×。我们长期看好公司主业稳健多元化，业绩确定性强，创新属性产品价值加速兑现，高分红注重股东回报，单抗子公司持续减亏释放利润等因素，且估值仍处于低位，维持“买入”评级。
    风险提示：产品集采、新药研发失败、原材料价格波动、医药政策不确定性等风险。

2024年年报点评：经营效率持续提升；25年处于新老型号过渡期

航发控制(000738)
    事件：3月28日，公司发布2024年报，全年实现营收54.8亿元，YOY+2.9%；归母净利润7.5亿元，YOY+5.4%；扣非净利润7.3亿元，YOY+5.4%。
    业绩表现符合市场预期。公司业绩稳健增长，航空发动机及燃气轮机控制系统批产产品及国际合作订单及交付有所增加。我们点评如下：
    4Q24收入延续稳增态势；减值损失影响利润。1）单季度：公司4Q24实现营收12.7亿元，YOY+3.9%；归母净利润1.21亿元，YoY-7.2%；扣非归母净利润1.14亿元，与23年同期基本持平。2）利润率：24年公司毛利率同比提升0.6ppt至28.1%；净利率同比提升0.1ppt至13.8%；3）减值损失：受行业因素影响客户回款减少，24年底应收账款较年初增长36.6%至55.1亿元，同时公司对存货、固定资产、在建工程等资产进行减值测试，公司24年计提资产和信用减值准备9581万元，较23年同期多计提5202万元，影响2024年利润。
    两机主业稳健增长；盈利能力保持较高水平。2024年，分产品看：1）两机控制系统实现营收48.8亿元，YoY+4.0%，收入占比同比提升0.9ppt至89.1%，毛利率同比增加1.55ppt至29.2%；2）控制系统技术衍生品实现营收2.3亿元，YoY-17.8%，毛利率同比提升3.1ppt至24.0%。3）国际合作收入3.7亿元，YoY+5.5%，毛利率同比下降0.5ppt至16.9%。分子公司看：1）西控科技收入同比增长2.3%至23.8亿元，净利润同比增长5.8%至2.85亿元；2）航发红林收入16.9亿元，与23年基本持平，净利润同比增长7.1%至2.87亿元；3）北京航科收入同比增长8.2%至9.3亿元，净利润同比增长0.5%至1.15亿元；4）长春控制收入同比下滑3.4%至3.6亿元，净利润同比下降28.9%至1485万元。整体来看，公司持续聚焦两机主业并实现稳健增长。
    经营效率持续提升；25年处于新老型号过渡期。公司经营效率和人均产值持续提升，公司通过“控总量、调结构”人员规模有所下降，以及营收规模、固定资产投入和应交税费增加，2024年全员劳动生产率达44.65万元/人，同比改善11.04%。展望未来，公司2025年营业收入预算目标为53亿元，预计较24年收入同比下降3.3%，主要是主营业务中持续多年量产的部分型号阶段性达峰，同时部分新研产品尚在逐步上量阶段，业绩阶段性承压。
    投资建议：公司是“两机”控制系统机械领域的龙头企业，尽管2025年在新老型号过渡期业绩阶段性承压，但公司将长期受益于下游新型号批产放量和维修后市场的稳定增长，我们看好公司稳健增长的长期趋势。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别为7.55亿、8.40亿、9.41亿元，对应PE分别为35x/31x/28x。我们考虑到公司在航发控制领域的龙头地位，和国企改革的发展潜力，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、新产品研发不及预期、存货减值计提等。

2024年年报点评：24年电解铝产量大幅增长，绿色铝长期价值可期

云铝股份(000807)
    事件：公司发布2024年年报：2024年公司实现归母净利润44.12亿元，同比+11.52%；扣非归母净利润42.58亿元，同比+8.34%。单季度看，2024Q4归母净利5.92亿元，同比-59.21%，环比-54.52%；扣非归母净利5.76亿元，同比-60.45%，环比-55.51%。
    2024年电解铝产量大幅增长。量：2024年原铝产量293.83万吨，同比+53.8万吨，主要是2024年限产较少导致；氧化铝产量140.88万吨，同比-2万吨。2025年，公司生产经营目标：氧化铝产量141万吨，电解铝产量301万吨。价：2024年铝价19922元/吨，同比+1222元/吨，氧化铝价格4034元/吨，同比+1134元/吨，预焙阳极均价4389元/吨，同比-1478元/吨。虽然铝价上涨，但由于氧化铝价格强势，公司单吨盈利略下滑，测算2024年公司吨铝毛利2453元，同比-348元/吨。
    2024Q4业绩：氧化铝上涨侵蚀利润，归母净利同环比均下滑。量：24Q4电解铝产量79万吨，环比略下降；氧化铝33.6万吨，环比-1.5万吨。价：24Q4市场铝价环比+973元/吨；预焙阳极均价环比-21元/吨，氧化铝价环比+1397元/吨。测算公司电解铝24Q4税前利润环比-1254元/吨，至896元/吨（包含上游氧化铝和预焙阳极利润）。公司24Q4计提3.27亿元减值，将减值还原回去后，24Q4实际实现单吨税前利润约1310元/吨。24Q4业绩环比来看，主要增利项：所得税（+2.22亿），少数股东损益（+0.76亿元），其他/投资收益（+0.37亿元），公允价值变动（+0.04亿元）。主要减利项：毛利（-5.09亿元），减值损失等（-3.27亿元），费用和税金（-2.10亿元）。
    分红预案：每10股现金分红1.8元（含税），叠加中期分红，公司2024年累计现金分红14.22亿元，分红比例32.33%。
    未来看点：
    1）资产负债表优化，业绩充分释放。随着盈利改善以及资本扩张结束，公司资产负债表、利润表、现金流量表优化明显，2021年公司计提减值充分，2022-2024年业绩释放，证明了公司未来可以轻装上阵，公司未来业绩将充分释放。
    2）双碳“目标下，绿色铝价值凸显。欧洲确立征收进口商品碳关税，国内“双碳“背景下，电解铝行业纳入碳交易势在必行，绿色铝价值前景广阔。
    3）公司业绩弹性大。公司电解铝产能305万吨，2025年规划产量301万吨，相对较低的成本以及高产能，公司业绩弹性大。
    投资建议：公司电解铝权益产能大，业绩弹性高，绿色铝未来价值潜力大，我们预计公司2025-2027年将实现归母净利80.80亿元、90.71亿元和99.77亿元，对应现价的PE分别为7、7和6倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：电解铝需求不及预期，云南限产超预期，电解铝行业纳入碳交易进展不及预期。

动车组收入高增，铁路装备维保占比提升

中国中车(601766)
    事件
    公司2025年3月28日发布24年年报，实现营业收入2464.57亿元，同比增长5.21%；实现归母净利润123.88亿元，同比增长5.77%。其中4Q24实现营业收入938.74亿元,同比增长2.9%；实现归母净利润51.43亿元，同比-7.51%。
    经营分析
    2025年国家铁路投产新线目标值大幅提升，看好公司动车组收入持续增长。受益于铁路装备需求恢复，2024年公司铁路装备业务实现收入1104.61亿元，同比+12.50%，其中动车组业务实现收入624.32亿元，同比增长49.3%。展望2025年，国铁集团工作会议提出目标：2025年国家铁路客运量42.8亿人，同比+4.9%，力争完成基建投资5900亿元，投产新线2600公里。2025年国家铁路投产新线目标值较2024年1000公里的目标值大幅提升，看好2025年铁路装备需求持续复苏。根据国家铁路局，1-2M25全国铁路固定资产投资同比+5.1%，投资额保持增长。此外，1-2M25全国铁路客运量同比+6.4%。随着铁路投资额持续增长，客运量稳步提升，铁路装备需求有望持续回暖，看好公司动车组收入持续增长。
    2024年铁路装备中维保占比提升,看好动车组维收入持续提升。动车组运行480万公里或12年左右需要五级修，根据国家铁路局，2011年-2016年动车组保有量五年增长200%，对应23年左右五级修进入爆发期。2024年公司铁路装备中维保业务收入417.83亿元，同比增长25.2%，维保收入占比从23年的34.0%提升到37.8%。1M25国铁集团动车组高级修招标312.25组，其中五级修155组，均已超过2023年全年。看好公司动车组维保业务收入持续增长。
    政策鼓励设备更新，老旧内燃机车更新有望加速。2024年9月26日，国家铁路局发布《老旧型铁路内燃机车淘汰更新监督管理办法》，提出老旧型铁路内燃机车的报废运用年限为30年，到2027年年底，重点区域老旧型铁路内燃机车要全部退出铁路运输市场。在设备更新政策的支持下，公司铁路装备业务收入有望实现持续提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司收入2667/2871/3084亿元，归母净利润为135/147/159亿元，对应PE为16X/14X/13X，维持“买入”评级。
    风险提示
    铁路固定资产投资不及预期；海外业务拓展不及预期；新产业发展不及预期；汇率波动风险。

2024年年报点评：铜矿业绩贡献再创新高，期待巨龙扩产落地

藏格矿业(000408)
    事件：公司发布2024年年报。2024年公司实现营收32.5亿元，同比-37.8%，归母净利25.8亿元，同比-24.6%，扣非归母净利25.5亿元，同比-28.8%；单季度看，24Q4
    实现营收9.3亿元，同比-10.6%，环比+65.0%，归母净利7.1亿元，同比+57.8%，环比+24.7%，扣非归母净利7.0亿元，同比+11.8%，环比+23.1%。
    锂：完成全年产量目标，成本优势显著。1）量：24年碳酸锂产量1.16万吨，同比-4.1%，完成年度生产目标，销量1.36万吨，同比+31.7%，其中24Q4产量0.23万吨环比-34.0%，销量0.34万吨，环比+30.7%；2）价：24年国内电池级碳酸锂市场均价9.0万元，同比-64.6%，其中24Q4电池级碳酸锂均价7.6万元，环比-4.8%，24年公司碳酸锂不含税售价7.5万元，同比-60.8%，与市场价基本保持一致；3）本：24年单吨生产成本4.1万元，同比+9.6%，成本优势仍然显著；4）利：24年碳酸锂贡献净利润4.9亿元，单吨净利3.6万。
    钾：Q4销量大幅恢复，成本恢复正常水平。1）量：24年氯化钾产销107、104万吨，完成年度产量目标，其中24Q4产量31.7万吨，环比+35.7%，销量33.0万吨，环比+88.7%，Q4销量大幅恢复；2）价：24年国内氯化钾市场价2519元，同比-14.8%，公司24年氯化钾不含税销售均价2115元，同比-14.9%；3）本：24年单吨生产成本1167元，同比+7.1%，其中24Q4单吨生产成本1072元，环比-555元，我们预计主要由于Q3盐田一次性绿色矿山投入较高，Q4钾肥成本恢复正常。
    铜：巨龙Q4单吨净利约4.1万，投资收益亮眼。1）量：24年巨龙铜产量16.6万吨，其中24Q4产量4.4万吨，环比+8.0%；2）价&利：24年LME铜均价9271美元/吨，同比+8.8%，凭借优秀的控本能力，巨龙铜业实现净利润62.6亿元，单吨净利约3.8万元，其中24Q4净利润18.4亿元，单吨净利约4.1万元，盈利能力保持高位；3）投资收益：公司持有巨龙30.78%股权，24年巨龙贡献投资收益19.3亿元，其中24Q4贡献投资收益5.6亿元，环比+11.2%。
    发布第二期员工持股计划：公司规划以回购的股份推出第二期员工持股计划，充分调动管理层及员工积极性。首次受让股份的考核年度为25-27年，公司层面考核目标为：1）25年：以24年为基数，净利润增长率不低于5%，或者老挝钾盐矿项目取得首个100万吨/年的采矿权许可证且新增氯化钾资源量8亿吨；2）26年：以24年为基数，净利润增长率不低于20%，或麻米错一期项目（5万吨/年）建成投产且公司穿透持有麻米措矿业的股权比例在50%以上；3）27年：以24年为基数，净利润增长率不低于45%，或新增碳酸锂资源量不低于100万吨。
    投资建议：钾锂铜三轮驱动，成长空间大，盐湖提锂成本优势显著，巨龙二三期扩产项目稳步推进，铜板块业绩弹性显著，紫金入主，项目进度或超预期，我们预计公司2025-2027年归母净利29.3、49.7、67.1亿元，对应3月28日收盘价的PE为19、11和8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：锂价超预期下跌，扩产项目进度不及预期。

利润小幅增长，商业向好发展

新城控股(601155)
    事项：
    公司公布2024年年报，全年实现营业收入890亿元，同比下降25.3%，归母净利润7.5亿元，同比增长2.1%，拟不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。
    平安观点：
    多因素致利润小幅增长：2024年公司实现营业收入890亿元，同比下降25.3%，归母净利润7.5亿元，同比增长2.1%。归母净利润增速高于营收主要因：1）毛利率同比提升0.8个百分点至19.8%；2）资产及信用减值损失同比减少33.7亿元至27亿元；3）所得税费用同比减少18.3亿元。分业务看，房地产开发销售毛利率11.7%，同比下降2.2个百分点，物业出租及管理毛利率70.2%，同比提升0.3个百分点。
    紧抓销售资金回笼，坚守商业开业节点：2024年公司实现合同销售面积538.8万平米，同比下降44.4%，合同销售金额401.7亿元，同比下降47.1%。全年实现411.3亿元全口径资金回笼，全口径资金回笼率102.4%。坚持商业品质、坚守开业节点，力保15座吾悦广场如期开业，开业数量位居行业前列。2024年末公司在全国136个城市布局200座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量173座，开业面积1601.1万平米，出租率97.97%。期内吾悦广场客流总量17.7亿人次，同比增长19%；总销售额905亿元（不含车辆销售），同比增长19%，含车辆总销售额966亿元；期末会员人数4370万人，较2023年末增长32%。2024年公司实现商业运营总收入128.1亿元，同比增长13.1%，2025年计划实现商业运营总收入140亿元，新开业持有吾悦广场及管理输出项目5座。
    融资渠道保持畅通，融资成本持续下行：2024年在中债信用增进提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保下，公司完成2笔共计29.2亿元中期票据发行，发行利率持续降低，发行期限有所拉长。期内公司新增以吾悦广场为抵押的经营性物业贷及其他融资约205亿元，加权本金平均利率
    iFinD，平安证券研究所
    4.97%，抵押率约50%。期末公司整体平均融资成本5.92%，较2023年末下降0.28个百分点。
    投资建议：维持原有预测，预计公司2025-2026年EPS分别为0.34元、0.35元，新增2027年EPS预测为0.40元，当前股价对应PE分别为38.7倍、37.8倍、32.9倍。公司商业地产运营良好，“地产开发+商业运营”双轮驱动有望为后续发展保驾护航，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）若后续楼市修复低于预期，购房者预期扭转缓慢，将对公司经营发展产生冲击；2）消费释放持续性不足，商业地产经营转弱风险；3）盈利能力进一步下探、持续计提减值风险；4）资金压力加剧风险。

汽车电子业务高增，业绩逐步兑现

华阳集团(002906)
    事项：
    公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入101.58亿元（同比+42.33%），归母净利润6.51亿元（同比+40.13%），扣非归母净利润6.32亿元（同比+43.47%）。公司拟每10股派发现金红利4.80元（含税）。
    平安观点：
    汽车电子业务实现快速增长。根据公司财报数据，2024年公司汽车电子业务实现营业收入76.03亿元（同比+57.55%），汽车电子业务毛利率为19.2%。2024年公司屏显示、HUD、车载手机无线充电、车载摄像头等规模化量产产品销售收入大幅增长。座舱域控、精密运动机构、数字声学、数字钥匙、电子后视镜等新产品线销售收入快速增长。根据公司披露，2024年公司HUD产品出货量突破100万套、车载手机无线充电产品出货超400万套，座舱域控产品出货超30万套，其中公司的HUD、车载手机无线充电产品市场份额位列国内供应商第一名。
    精密压铸保持稳健的盈利能力，汽车电子业务盈利释放。公司2024年归母净利润达到6.51亿元（同比+40.13%）。根据公司年报数据拆解，公司精密压铸业务（子公司华阳精机）全年实现净利润2.4亿元，同比增长12.3%，公司全年盈利提升很大程度上来源于汽车电子业务的盈利潜力释放，根据公司年报披露，2024年子公司华阳多媒体实现净利润1.3亿元，同比增长80.8%，主要原因为HUD、车载手机无线充电、精密运动机构产品销售大幅增长。子公司华阳通用实现净利润2.5亿元，同比增长43.0%，主要原因为屏显示、座舱域控、数字声学产品销售收入大幅增长。
    客户结构持续优化，客户群不断扩大，主要产品订单快速增加。根据公司财报披露，2024年公司大客户数量明显增多，前五大客户分布均衡，吉利、奇瑞、赛力斯、北汽等客户营收规模大幅增长。2024年汽车电子业务在新势力车企及合资、国际车企客户取得重要进展，新突破大众汽车集团、上汽奥迪客户，多类产品获得Stellantis集团、小鹏、理想、小米等客户众多新项目。公司主要汽车电子产品座舱域控、HUD、屏显示、精密运动机构、数字声学、数字钥匙、电子后视镜等订单额大幅增加。
    盈利预测与投资建议：公司新增订单充足，汽车电子产品新增订单取得较快增长，优势产品如HUD、无线充电等持续保持较强竞争力。结合公司最新业绩情况，我们调整公司2025~2026年净利润预测为8.7亿/11.0亿元（原净利润预测为8.5亿/11.0亿元），新增公司2027年净利润预测为13.4亿元，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）市场竞争环境日渐激烈，公司技术创新能力可能下滑，进而导致公司产品的市场竞争力下滑；2）汽车消费不达预期，导致公司下游客户销量下滑，将直接导致公司业绩承压；3）公司新增产能爬产节奏不达预期。

公司事件点评报告：天然甜味剂稳健增长，合成生物再探空间

莱茵生物(002166)
    事件
    2025年3月27日，莱茵生物发布2024年年报，2024年营收17.72亿元（同增19%），归母净利润1.63亿元（同增98%），扣非净利润1.51亿元（同增634%）。2024Q4营收入6.02亿元（同减1%），归母净利润0.61亿元（同增48%），扣非净利润0.47亿元（同增176%）。
    投资要点
    毛利率边际提升，原料价格低位回暖
    2024Q4公司毛利率同增5pct至31.59%，主要系产品结构调整与成本管控成效释放，目前罗汉果原料价格低位回暖，预计利润结构持续向好，2024Q4销售/管理费用率分别同增1pct/0.3pct至3.51%/7.28%，费用投放相对稳定，净利率同增3pct至10.16%，盈利能力持续提升。
    天然甜味剂业务稳健增长，其他植提逐渐起势
    2024年公司植物提取产品营收17.25亿元（同增16%）。其中，天然甜味剂营收9.52亿元（同增5%），甜叶菊提取物销量大幅提升，且随着甜叶菊专业工厂产能爬坡，下游需求有望持续开发；罗汉果提取物营收下降，主要系2023年罗汉果原料价格下滑促使产品售价相应调整所致，而销量同比提升对冲部分价格影响，目前原料价格回暖，终端产品售价持续爬坡有望带动收入提升；茶叶提取物营收1.82亿元（同增2%），华高生物茶叶提取产品在美国市场继续维持领先优势，并不断通过产品创新实现市场拓展。其他提取物营收5.91亿元（同增47%），主要系包括积雪草、虎杖提取物在内的植提产品需求逐渐起势。
    海外大客户订单释放顺利，合成生物业务快速推进
    2024年公司国外营收11.37亿元（同增14%），以芬美意为代表的海外大客户订单释放顺利，2025年2月，公司合成生物产品酶转甜菊糖苷RebM2目前已取得FDA GRAS认证，为后续海外客户导入奠定基础，合成生物领域有望持续拓展公司业务边界。2024年国内营收6.35亿元（同增27%），主要系其他提取物产品增长带动，公司通过配方业务持续开发下游客户需求，客户粘性持续提升。
    盈利预测
    公司作为植物提取行业领军企业，借助研发/工艺/管理优势持续打造核心竞争力，甜叶菊新工厂投产后可解决中长期产能瓶颈，除此之外，合成生物领域利用主业协同优势，拓展业务边界，看好公司市场份额持续提升。根据2024年年报，我们预计2025-2027年EPS分别为0.29/0.38/0.46元，当前股价对应PE分别为27/21/17倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、原材料价格波动、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、汇率波动风险、政策风险等。

公司事件点评报告：主要产品价格下跌致业绩承压，8800t哌嗪系列产品项目完成试生产

兴欣新材(001358)
    事件
    兴欣新材发布2024年度业绩报告：2024全年实现营业总收入4.68亿元，同比-25.72%；实现归母净利润0.81亿元，同比-42.68%。其中2024Q4单季度实现营业收入1.36亿元，同比+6.43%、环比+20.15%，实现归母净利润0.19亿元，同比+47.02%、环比-1.54%。
    投资要点
    主营产品价格下跌导致营收下降
    公司主要产品价格下跌导致2024年营业收入下降。哌嗪系列产品受下游需求影响存在一定幅度的降价，产销量来看，哌嗪系列产品产量迎来增长，2024年产量为11448.22吨，同比上升1.11%；销量10505.12吨，同比下降7.45%。
    财务费用同比下降，主因利息收入增加
    期间费用方面，公司2024年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.66/+4.22/-2.23/+0.34pct，销售费用率增加的原因为本期业务宣传费增加；管理费用率增加的原因为本期工资薪酬、业务招待费、折旧等增加；财务费用率下降的原因为本期利息收入增加。
    多个募投项目有序推进中，8800t/a哌嗪系列产品项目完成试生产
    公司于2024年12月的“研发大楼建设项目”已成功结项，并新增“4000t/a三乙烯二胺扩建项目”作为募投项目，进一步扩大高分子材料行业的占有率。公司其他募投项目也处于有序推进之中：“8,800t/a哌嗪系列产品”已完成试生产，“1,000t/a双吗啉基乙基醚项目”与“14,000吨环保类溶剂产品及5,250吨聚氨酯发泡剂项目”下子项目“40%（WT%）哌嗪-1，4-双二硫代羧酸二钾盐水溶液”进入试生产阶段。公司进一步巩固在有机胺精细化工领域的市场地位。
    盈利预测
    公司募投项目产能有望快速释放，业绩增长预期较强，预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.16、1.31、1.49亿元，当前股价对应PE分别为24.9、22.1、19.5倍，首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

并购大智慧预案公布，看好财富管理及金融科技竞争力提升

湘财股份(600095)
    投资要点
    事件：3月28日，湘财股份和大智慧同时公告披露换股吸收合并预案，湘财股份拟通过向大智慧全体换股股东发行A股股票的方式换股吸收合并大智慧。具体来看：1）换股比例为1:1.27，即每1股大智慧股票可换得1.27股湘财股份新增发行的A股对价股票；2）拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，募资总额不超过80亿元，拟用于存续公司业务发展、金融科技研发、补充流动资金及支付本次交易相关并购整合费用等；3）不考虑配套融资的情况下，换股后新湖控股及其一致行动人合计持股22.4%，仍为公司控股股东；4）将于3月31日复牌。
    湘财证券具有互联网基因，与大智慧等互联网企业深度合作多年：2014-2017年，湘财证券先后与大智慧、益盟股份、万得信息合作成立互联网证券营业部，为其转型发展奠定良好基础。2020年以来，湘财股份先后收购大智慧成为其第二大股东（持股14.22%），并与益盟股份、万得信息、九方财富、邦盛科技及趣链科技等开展深度合作，将自身网点、客户、产品等资源与对方技术与运营优势相结合，利用金融科技手段不断丰富服务内容、提升服务品质。
    经纪与两融业务为公司发展核心，投资咨询业务稳中有升：公司作为以金融科技赋能财富管理业务的代表券商之一，积极推进传统经纪业务转型，并以经纪业务打造自身的核心特色。2015-2024年湘财证券经纪业务收入占比约40%。目前，其已陆续推出百宝湘、湘管家、金刚钻等一系列应用软件，并形成了同业领先的2+3+N专业交易服务体系，已然逐步形成了独有特色的证券经纪业务发展模式。信用业务方面，湘财证券两融规模基本保持在较高水平，2020-2024年湘财证券两融利息收入占比约30%。投资咨询为公司近年来发力重点，公司牵手益盟股份共同推出湘财智盈投顾产品，集软件工具、投顾服务于一身，通过陪伴式服务促进客户的付费转化。
    与大智慧合并将有助于进一步提高湘财股份财富管理板块的竞争力：大智慧作为金融信息服务商，拥有庞大的线上流量和技术优势，在金融数据、资讯服务等方面具有较强的竞争力。2025年1月大智慧月活数超过1000万，合并后湘财股份可进一步通过大智慧实现用户引流，提高交易转化率，以互联网赋能金融提高公司财富管理板块竞争力。近年来，已有不少互联网企业与券商合并，实现规模的快速增长，如东方财富收购西藏同信证券、指南针收购网信证券等，用户规模及经纪业务市占率均快速提升。与西藏同信证券、网信证券较为不同的是，湘财证券的经纪业务具有不错的竞争力，截至2024年中期营业网点数67家，网点平均营收排名在20位左右（2021年协会排名），此次合并更多的是补足湘财证券在客户触达及大数据板块的短板，进一步提高公司财富管理板块的竞争力。
    盈利预测与投资评级：考虑到收购事项的不确定性，我们维持此前盈利预测，预计湘财股份2024-2026年归母净利润分别为2.13/2.93/3.70亿元，对应同比增速分别为78%/38%/26%。公司当前市值对应2024-2026年PE分别为92/67/53倍。我们看好公司在财富管理、金融科技方向的展业潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：1）收购事项推进不及预期；2）权益市场大幅震荡。

石膏板仍具韧性，内外驱动助两翼业务腾飞

北新建材(000786)
    事件：北新建材发布2024年年报。2024年公司实现营业收入258.21亿元，同比增长15.14%；归母净利润36.47亿元，同比增长3.49%；扣非后归母净利润35.58亿元，同比增长1.80%。其中，2024Q4实现营业收入54.58亿元，同比增长1.50%；归母净利润5.02亿元，同比下降34.65%；扣非后归母净利润4.89亿元，同比下降37.82%。
    石膏板收入短期承压，但业务仍具韧性。2024年公司轻质建材业务实现营业收入175.98亿元，同比-2.93%，其中石膏板/龙骨分别实现营业收入131.07/22.87亿元，同比-4.79%/-0.13%。公司主业石膏板收入小幅下滑，主要原因系2024年石膏板行业竞争加剧，公司石膏板销量及均价有所下降所致，2024年公司石膏板销量为21.71亿平米，同比减少0.05%。但公司继续深化“三精管理”，加强生产成本管控，“一体”业务毛利率保持逆势增长，2024年公司石膏板/龙骨业务毛利率分别为38.51%/18.98%，同比+0.02pct/+0.28pct。此外，公司国际化持续推进，2024年海外销售收入达4.17亿元，同比增长87.59%，海外收入大幅提升，后续随着公司海外基地产能的进一步投产，海外将贡献更多业绩增量。
    内生外延双轮驱动，两翼业务稳健发展。防水业务方面，公司推出北新修缮业务体系，聚焦旧改和翻新改造市场，拓展市场空间，带动防水业务规模不断扩大，2024年防水卷材实现营业收入33.22亿元，同比+19.32%。涂料业务方面，2024年公司涂料实现营业收入41.41亿元，同比+327.99%；毛利率为31.94%，同比+2.72pct。涂料业务收入规模及盈利能力大幅提升主要原因系嘉宝莉并表拉动所致，2024年嘉宝莉涂料实现营业收入32.20亿元，扣非后归母净利润3.36亿元，嘉宝莉重组完成后，公司涂料业务产能布局由华北地区扩展至全国，此外，2024年底公司重组大桥油漆，进一步丰富公司涂料业务体系，涂料业务规模再扩张。
    经营性现金流表现优异，高分红比例延续。2024年公司期间费用率为14.34%，同比+1.85pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.59%/4.37%/4.10%/0.29%，同比+1.35pct/+0.74pct/-0.15pct/-0.09pct,销售及管理费用率增加主要系新并购子公司导致相关费用增加所致。2024年公司经营性现金流量净额为51.34亿元，同比增加8.45%，公司经营性现金流保持稳健提升。此外，公司公布2024年利润分配预案，每10股派发现金红利8.65元，合计发放现金红利14.61亿元，股利支付率为40.07%，较上年提高0.04pct，公司延续高分红比例。
    投资建议：随着公司“一体两翼”战略加速布局，三大主营业务有望稳步发力，公司持续稳固石膏板及“石膏板+”业务，公司发布对外投资公告，子公司泰山石膏拟投资建设年产2000万平方米石膏玻纤板生产线项目，后续随着产能的释放，公司石膏板业务规模将进一步扩大，巩固石膏板龙头地位；此外，公司将继续通过内生+外延的方式，对“两翼”业务进行双轮驱动，防水、涂料业务规模有望继续扩张。与此同时，公司海外业务加速布局，有望贡献更多业绩增量。看好公司未来发展前景。预计公司25-27年归母净利润为44.80/51.93/57.41亿元，每股收益为2.65/3.07/3.40元，对应市盈率10.96/9.45/8.55倍。基于公司良好的发展预期，维持“推荐”评级。

邮储银行2024年报点评：主动调费优化结构，夯实资本规模稳增

邮储银行(601658)
    事件：3月27日晚，邮储银行披露2024年财报：营业收入3,487.75亿元，同比增长1.83%，；归母净利润864.79亿元，同比增长0.24%。平均总资产回报率为0.53%，加权平均净资产收益率为9.84%。
    点评：
    资产同比增速8.64%，对公及个人贷款增长不弱。截至2024年末，邮储银行总资产达17.08万亿元，同比增长8.64%。其中，贷款规模8.91万亿元，同比增长9.38%，其中，对公贷款同比增速为13.52%，主要贡献扩表；零售贷款不弱，2024年个人贷款同比增长6.74%。具体来看，对公端加大对先进制造、普惠金融、科技金融、绿色金融等领域的信贷投放力度，2024年末，公司客户达180.41万户，年新增33.90万户，总量较2023年末增长13.21%。零售端，个人小额贷、信用卡、消费贷分别同比增长10.42%、8.64%、4.8%。截至2024年末，邮储银行存款规模15.29万亿元，同比增长9.54%，核心负债规模保持稳定增长。其中，个人存款13.63万亿元，同比增长9.07%，主要是一年期及以下定期存款增长带动；公司存款1.66万亿元，同比增长13.56%。
    利息净收入增速提升，负债结构持续优化。2024年净息差1.87%，较上年末下降14BP，较2024Q3末略降2BP，仍居国有大行前列。负债端，邮储银行负债成本持续优化，付息负债平均付息率1.47%，同比下降10BP，主要得益于存款结构调整与储蓄代理费率分档下调。资产端，邮储银行2024年生息资产收益率为3.32%，同比下行24BP。2024年利息净收入2861.23亿元，同比增长1.53%，增速较2024Q1-Q3提升；非息收入626.52亿元，同比增长3.21%，其中理财、托管及投资银行业务手续费收入表现亮眼。邮储银行持续发力财富管理业务，搭建全方位私行业务体系。2024年邮储银行零售客户AUM达16.69万亿元，富嘉、鼎福客户分别增长17.60%、26.91%。
    3月27日，邮储银行发布储蓄代理费率主动调整方案，进一步节省揽储成本。由于四大行净利差持续下行出发被动调整，邮储银行与集团协商主动下调储蓄代理费率。主动调整后的储蓄代理费率自2025年1月1日开始执行。具体包括：活期下调4.9bp至1.943%，3M下调2.5bp至1.06%，6M下调1.6bp至0.985%，1Y下调3.6bp至0.963%，2Y下调0.7bp至0.142%，3Y下调0.1bp至0.019%。以2024年代理储蓄存款为基础测算，2024代理费率由1.08%下降至1.04%，代理费下降35.03亿元。
    2024年不良率0.9%，资本进一步夯实。邮储银行不良率多年低于1%，风险抵补能力优良。2024年末，邮储不良率为0.90%，较2023年末上行7BP。不良贷款生成率0.84%，较去年同期下行1BP。拨备覆盖率降至286%。截至Q3末，邮储银行标准法下核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.56%、11.89%、14.44%，分别相比2023年末+0.03pct、+0.28pct、+0.11pct。
    盈利预测：邮储银行坚持零售大行定位、多年深耕三农领域，营收增速边际改善，揽储能力较强。不良率表现较优，资产质量整体稳健，风险抵补能力较为充足，我们预计公司2025-2027年归母净利润增速分别为3.51%、3.92%、4.62%。
    风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期等。

公司事件点评报告：农药中间体产品产销量同比增长，重点项目稳步推进

利尔化学(002258)
    事件
    利尔化学发布2024年度业绩报告：2024全年实现营业总收入73.11亿元，同比-6.88%；实现归母净利润2.15亿元，同比-64.34%。其中2024Q4单季度实现营业收入21.23亿元，同比+15.10%、环比+14.21%，实现归母净利润0.83亿元，同比+89.94%、环比+113.98%。
    投资要点
    2024年公司农药及中间体产销量实现同比增长
    公司主要产品农药原药、农药制剂价格下跌导致2024年营业收入下降。农药及中间体产品产销量迎来增长：2024年为产量15.16万吨，同比增长24.59%，销量为14.90万吨，同比增长23.94%。
    财务费用率上升，主因为利息费用增加
    期间费用方面，公司2024年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.38/-0.78/+0.23/-0.23pct，财务费用率增加的主因为利息费用增加。2025年公司计划增加有效研发投入，建好上海研发中心、做好成都研发中心协同工作，加强研发项目过程和进度管理，提升研发效率。
    2025年计划持续推进重点项目，力争打造全球领先农药与精细化学品企业
    2025年公司计划：荆州基地精草及南区项目、比德生化二期项目等重点项目建成投产，绵阳、广安、荆州等各个基地既定技改项目按期完成，提高公司产品质量、降低生产成本。未来，公司将以“高质量发展”为引领，坚持“安全环保决定成败，开拓创新引领未来”的绿色科学发展理念，继续紧紧围绕公司发展战略，以创建“具有国际竞争力和影响力的化学企业”的愿景开展工作；同时，坚持市场导向原则，发展多品种系列制剂产品，开发国内终端市场，国际国内市场发展并举，成为以农药制剂和原药为主业，并兼顾其他精细化学品的企业。
    盈利预测
    公司重点建设项目建成投产，产能有望快速释放，业绩增长预期较强。预测公司2025-2027年归母净利润分别为4.55、5.71、7.03亿元，当前股价对应PE分别为15.7、12.5、10.2倍，首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

2024年年报点评：整体业绩稳健增长，投资收益表现亮眼

广发证券(000776)
    投资要点
    事件：广发证券发布2024年业绩，实现营业收入272.0亿元，同比+16.7%；归母净利润96.4亿元，同比+38.1%；对应EPS1.26元，ROE（加权）7.4%，同比+1.8pct。第四季度实现营业收入80.6亿元，同比+52.5%，环比+9.6%；归母净利润28.7亿元，同比+146.0%，环比+19.6%。
    经纪及两融市占率稳健提升：1）经纪业务收入66.5亿元，同比+14.5%，占营收比重25.2%。公司经纪市占率4.17%，同比+0.2pct，佣金率同比-0.004pct至0.028%。2）利息净收入同比-25.1%至23.5亿元，占营收比重8.9%。公司两融余额1,089亿元，较年初+20%，市场份额5.8%，较年初+0.3pct，全市场两融余额18,646亿元，较年初+12.9%。
    投行整体稳健，境外股权融资表现突出：投行业务收入同比+37.4%至7.8亿元，占营收比重3.0%。①股权业务承销规模同比-41.5%，债券业务承销规模同比+27.4%。②股权主承销规模106.7亿元，排名第8；其中IPO3家，募资规模8亿元；再融资5家，承销规模78.6亿元。③债券主承销规模3,349亿元，排名第14；其中金融债、公司债、中期票据承销规模分别为1,371亿元、1,023亿元、424亿元。④IPO储备项目6家，排名第11，其中两市主板2家，北交所2家，创业板1家，科创板1家。⑤境外股权融资方面，完成14单境外股权融资项目，其中包括12单港股IPO项目，发行规模68亿美元；1单美股IPO项目，发行规模2,189万美元；1单再融资项目，发行规模25亿美元。
    资管受降费影响下滑，广发及易方达规模持续增长：资管业务收入68.9亿元，同比-10.9%，占营收比重26.1%。资产管理规模2535亿元，同比+23.9%。截至2024年12月末，①广发资管管理规模2535亿元，同比+23.9%。其中，集合、定向和专项规模分别同比+30.1%/+1.3%/+205.3%②广发基金管理公募规模同比+20%至1.5万亿元；非货规模8404亿元，排名第3。③易方达管理公募规模同比+22%至2.1万亿元，非货规模1.4万亿元，排名第1。
    自营业务表现亮眼：投资收益（含公允价值）77.5亿元，同比+117.4%；第四季度投资收益（含公允价值）18.2亿元，同比+134.8%。权益投资方面，坚持价值投资思路，利用多策略投资工具降低投资收益波动；固收交易方面，较好的控制了债券投资组合的久期、杠杆和投资规模，有效把握市场结构性机会，实现较好的投资业绩。
    AI部署全面赋能经纪业务，专注开发应用场景：2025年3月20日广发证券易淘金App鸿蒙版上线“AI语音指令”功能。目前广发证券已接入了DeepSeek、清华智谱、阿里千问等多个十亿至千亿参数规模的大模型基础设施矩阵，其中DeepSeek-R1模型的思维链（Chain-of-Thought,CoT）能力被重点应用于投顾业务，赋能客服营销与运营。
    盈利预测与投资评级：资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，带动市场投资热情回升；长期来看，证券行业未来发展的政策环境良好，公司抓住机遇有望进一步突破。我们上调对公司的盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为121/145/170亿元（2025-2026年前值为98/118亿元），当前市值对应PB分别为0.95/0.88/0.81倍，维持“买入”评级。
    风险提示：监管趋严抑制行业创新，行业竞争加剧，经营管理风险。

2024年报点评：增储上产，提高股东回报

中国海油(600938)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营业收入4205.1亿元（同比+1%），归母净利润1379.4亿元（同比+11%）。其中，2024Q4实现营业收入944.8亿元（同比-14%，环比-5%），归母净利润212.8亿元（同比-19%，环比-42%）。公司加大油气勘探开发力度，油气净产量稳步增长，成本竞争优势巩固。
    原油实现销售价格同比略有下滑：2024年国际布伦特油价同比略有下滑：2023年布油均价82.2美元/桶，2024年布油均价79.9美元/桶。而公司原油实现销售价格从2023年78.0美元/桶下降到2024年的76.8美元/桶，同比-2%，与布油折价从4美元/桶缩窄到3美元/桶。
    项目顺利投产，油气产量继续增长：2024年，公司实际油气净产量727百万桶油当量（同比+7%）。其中，石油净产量567百万桶（同比+7%），天然气263亿立方米（同比+7.5%）。公司年初制定的2024年油气当量产量目标为700-720百万桶油当量，实际油气净产量超过计划值的上限。中国净产量上升主要得益于渤中19-6等油气田的贡献，海外净产量上升主要得益于圭亚那Payara项目等的投产。公司预计2025-2027年产量目标分别760-780、780-800、810-830百万桶油当量。
    资本支出同比增加：2024年，公司资本开支共计1325亿元，同比+28亿元（+2%），其中勘探/开发/生产资本化/其他分别191/872/239/23亿元，同比-7/+45/-16/+6亿元。公司年初制定的2024年资本开支为1250-1350亿元，实际资本开支金额接近计划值的上限。2025年，公司预计资本支出预算1250-1350亿元。其中，勘探、开发、生产资本化支出预计分别占16%、61%、20%；中国、海外预计分别占68%、32%。
    桶油成本控制优异：2024年，公司桶油主要成本28.52美元/桶，同比-0.31美元/桶（-1.1%）。其中，作业费用7.61美元/桶，同比+0.07美元/桶（+0.9%）；折旧、折耗及摊销14.34美元/桶，同比+0.28美元/桶（+2.0%）；弃置费0.41美元/桶，同比-0.42美元/桶（-50.6%）；销售及管理费用2.16美元/桶，同比-0.13美元/桶（-5.7%）；除所得税以外的其他税金4.00美元/桶，同比-0.11美元/桶（-2.7%）。
    公司注重股东回报：2024年，公司全年股息为1.4港元/股（含税），全年股息支付率44.7%，回购港股3681万股并注销。根据公司最新的战略展望，公司承诺2025-2027年全年股息支付率不低于45%。公司将根据市场环境变化，秉承回报股东的原则，综合考虑本公司股东的意愿、战略规划、经营状况等因素，适时对上述分红政策进行调整。公司2024年归母净利润1379亿元，按照2024年全年分红比例44.7%，合计派息约617亿元，按2025年3月27日收盘价，中海油A股股息率为4.9%；中海油H股税前股息率为7.5%，按10%扣税，税后股息率为6.8%，按28%扣税，税后股息率为5.4%。
    盈利预测与投资评级：根据公司增储上产&新项目推进情况&油价情况，我们调整2025-2026年归母净利润分别至1384、1418亿元（此前预测值为1635、1729亿元），新增2027年归母净利润1467亿元，按2025年3月27日收盘价，对应A股PE分别9.1、8.9、8.6倍，对应H股PE分别5.9、5.7、5.55倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动；油价波动；公司增储上产速度不及预期

2024年报点评：整体稳健增长，产能持续爬升

中航光电(002179)
    事件：公司发布2024年报，2024年实现营业收入206.86亿元，同比去年+3.04%；归母净利润33.54亿元，同比+0.45%。
    投资要点
    业绩稳健增长，竞争力持续提升：公司2024年全年实现营业收入206.86亿元，同比增长3.04%，利润总额达到37.64亿元，归属于上市公司股东的净利润为33.54亿元，同比增长0.45%。业绩增长的主要原因在于公司持续深耕防务、航空航天、通信网络、新能源汽车等高端制造领域，市场需求保持稳定增长。尤其是在新能源汽车和通信网络领域，公司凭借技术优势和产品创新，进一步巩固了市场地位。此外，公司通过优化成本结构和提升运营效率，部分抵消了原材料价格上涨和市场竞争加剧带来的压力。财务状况方面，公司总资产达到412.47亿元，归属于上市公司股东的净资产为235.98亿元，资产负债率保持合理水平，显示出公司良好的财务健康状况和较强的抗风险能力。
    持续推进原创技术研发，在高速率、小型化数据通讯等领域取得技术引领地位：2024年，中航光电在产品积累和技术突破方面取得了显著进展。公司自主研发了500多个系列、35万多个品种的连接产品，涵盖光、电、流体连接器、光电子器件、线缆组件及集成化设备等领域。这些产品广泛应用于防务、商业航空航天、通信网络、数据中心、新能源汽车等高端制造领域。在技术突破方面，公司重点推进了光、电、流体连接技术的融合创新，尤其是在新能源汽车领域的高压连接器和通信网络领域的高速连接器方面取得了重要进展。
    坚持创新驱动发展战略，提升自主创新能力：首先，公司成功实施了多项募集资金投资项目，包括中航光电（广东）有限公司华南产业基地项目、中航光电基础器件产业园项目（一期）等，进一步扩大了产能并提升了市场竞争力。其次，公司进行了股权激励计划，有效激发了员工的积极性和创造力。此外，公司还积极应对外部环境变化，通过优化供应链管理、加强成本控制等措施，有效应对了全球经济复苏乏力和部分领域周期性波动带来的挑战。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，考虑到公司在业务上的持续调整，我们下调先前的预测，预计公司2025-2026年归母净利润预测分别为37.04/42.62亿元，前值45.68/52.63亿元，新增2027年预测46.37亿元，对应PE分别24/21/19倍。但考虑到公司在我国军工光电领域的领先卡位，因此维持“买入”评级。
    风险提示：1）市场风险；2）营运资金周转风险；3）利润下降风险；4）产品研发风险。

2024年年报点评：光通讯业务增速显著，持续强化前沿领域布局

光库科技(300620)
    事件：3月28日，公司发布2024年年报，2024年实现营收9.99亿元，同比增长40.7%，实现归母净利润0.67亿元，同比增长12.3%，实现扣非归母净利润0.48亿元，同比增长22.2%。24Q4单季度来看，实现营收2.60亿元，同比增长39.9%，环比下降18.1%，实现归母净利润0.11亿元，同比下降13.7%，环比下降56.1%。
    业绩符合预期，光通讯业务增速显著：24年全年公司营收同比增长40.7%，一方面源于数据中心相关需求增长显著，公司积极拓展国内外市场开发新客户，光通讯器件订单相应增加，另一方面收购拜安实业52%股权在2024年3月31日实现并表。具体分业务来看：1）光纤激光器件：24年实现营收4.24亿元，同比下降0.39%，毛利率为34.32%，同比增长3.86pct；2）光通讯器件：24年实现营收3.92亿元，同比增长57.9%，产量&销量分别同比增长111.5%和107.5%，毛利率为34.99%，同比下降5.61pct；3）激光雷达光源模块及器件：
    24年实现营收1.40亿元，同比增长16817.5%，增长主要源于完成了拜安实业52%股权收购，毛利率为19.15%，同比增长317.64pct。
    持续强化前沿领域布局，拓展未来发展机遇：光通讯领域，公司持续强化连接器产品布局，开发了应用于CPO的系列微光学连接器（如高密度高保偏光纤阵列准直器、带隔离器高保偏光纤阵列），同时发布了可应用于800G、1.6T的MT-FA系列产品。铌酸锂方面，目前多个应用领域推进国内外头部客户的产品认证，部分新产品处于小批量生产及出货阶段。同时，公司研发的海底光网络光纤馈通产品是国内首创并解决进口替代问题，成功批量应用于当前行业最先进的海底光缆系统。并且，公司已批量生产海底光网络的高可靠性光无源器件，是全球少数能提供该类器件的厂商之一。
    公司公告拟以简易程序向特定对象发行A股股票以募集资金：3月28日，公司发布《关于提请股东大会授权董事会办理以简易程序向特定对象发行A股股票的公告》，拟发行股票募集资金总额不超过3亿元且不超过最近一年末净资产的20%，发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80%，募集资金拟用于主营业务相关项目建设及补充流动资金。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为1.07/1.60/2.20亿元，参考2025年3月28日收盘价，对应PE倍数为113x/76x/55x。公司作为国内稀缺的铌酸锂芯片及器件供应商未来有望充分受益于薄膜铌酸锂的快速发展。同时，AI带来的数通光器件产品需求快速增长、激光雷达领域的加速发展也将为公司提供重要的发展机遇。维持“推荐”评级。
    风险提示：下游光纤激光及光通信领域需求不及预期，AI发展不及预期，激光雷达业务发展不及预期。

库存去化进行中，主动降速放眼长期

舍得酒业(600702)
    【业绩总结】2024年公司营业收入/归母净利润分别为53.57/3.46亿元（同比-24.41%/-80.46%）；2024Q4公司营业收入/归母净利润分别为8.97/-3.23亿元（同比-51%/-168%）。
    中高档商务需求承压，24年普通酒吨价上行。
    ①24Q4公司酒类收入7.54亿元（同比-56.12%），其中中高档酒/普通酒收入分别为5.97/1.56亿元（同比-60.31%/-26.34%），占比分别为79.27%/20.73%（普通酒比重同比+8.38pcts），主要系公司主动去库存，品味舍得等高端酒下滑明显。
    ②2024年酒类收入-27%，其中中高档酒/普通酒收入分别-27.66%/-23.44%。从量来看，酒类销量-28.7%，中高档酒/普通酒分别-12.09%/-41.69%；从价来看，酒类吨价+2.38%，中高档酒/普通酒分别-17.62%/+31.33%。
    聚焦基地市场，稳固营收基本盘。
    ①分渠道来看，24Q4批发代理/电商销售收入分别为6.30/1.23亿元（同比-60.21%/-7.72%），占比分别为83.61%/16.39%（电商比重同比+8.59pcts）。分市场来看，24Q4省内/省外收入分别为2.55/4.98亿元（同比-49.79%/-58.78%），占比分别为33.85%/66.15%（省内比重同比+4.26pcts）。②省内市场持续深耕，单商规模有所下滑。2024年公司总经销商数量同比+8家至2663家，其中省内/外分别474/2189家（同比+79/-71家），整体单商规模为179.83万元/家（同比-27.22%），其中省内/外分别为318.86/149.72万元/家（同比-33.1%/-27.66%）。
    C端保持费用投入，盈利水平短期承压。24Q4公司毛利率/归母净利率分别为53.66%/-36.02%（同比-18.61/-61.96pcts），销售/管理费用率分别+19.47/+6.23pcts，税金及附加/营业收入同比+23.92pcts，合同负债环比-0.09亿元，销售收现同比-37.37%。
    出台股权激励计划（草案），坚定长期发展信心。3月27日，公司发布2025年股权激励计划（草案），公司层面业绩考核要求分别为：①2025年收入同比增长不低于20%或利润同比增长不低于164%；②2026年较2024年收入增速不低于36%或归母净利润增速不低于231%；③2027年较2024年收入增速不低于55%或归母净利润增速不低于309%。
    盈利预测：我们认为，24年公司历经深度去库存阶段，目前预计库存已处于合理区间，预计25年中高端酒动销逐渐恢复，大众价位带深化渠道下沉加速成长，2025-2027年收入同比增长2%/8%/9%至55/59/64亿元（25-26年前值分别为59/64亿元），归母净利润同比增长42%/21%/20%至4.9/6.0/7.1亿元（25-26年前值分别为10/12亿元），下调前值主要系白酒次高端商业场景动销较弱，对应PE分别为39X/32X/27X。
    风险提示：消费疲软；行业政策变动；行业竞争加剧；中高档产品动销不及预期。

海信家电：2024Q4业绩快速增长，厨电、外销业务规模迅速扩张

海信家电(000921)
    事件：2025年3月28日，海信家电发布2024年年报。2024年公司实现营业收入927.46亿元（+8.35%），归母净利润33.48亿元（+17.99%），扣非归母净利润26.06亿元（+10.65%）。
    2024Q4业绩端增速较快，洗碗机销售额表现靓丽。1）分季度看，2024Q4公司营收达221.67亿元（+7.08%），归母净利润达5.55亿元（+34.91%），收入端表现稳健，业绩端实现较快增长。2）分产品看，2024年公司暖通空调/冰洗/其他主营分别实现收入402.84/308.39/125.00亿元，分别同比+4.22/+18.29/+2.15%，其中公司家空2024年线上/线下零售额分别同比+10.8/+21.2%，厨电业务营收同比+72%实现高增，洗碗机销售额同比+152%增速亮眼。3）分地区看，2024年公司内销/外销分别实现收入479.94/356.29亿元，分别同比-2.12/+27.59%，欧洲、美洲、中东非、亚太和东盟地区收入分别同比+35/+47/+27/+15/+32%，共同拉动海外整体收入实现快速增长。
    2024Q4毛利率短期承压，费用率控制合理助力净利率逆势提升。1）毛利率：2024Q4公司毛利率达19.69%（-2.35pct），短期承压或系空调品类毛利率下滑的影响。2）净利率：2024Q4净利率达4.33%（+0.33pct），相较于毛利率实现逆势提升，主系期间费用率管控合理。3）费用端：2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.34%（-3.01pct）、3.26%（-0.23pct）、4.42%（+0.26pct）、-0.10%（-0.60pct），其中销售费用率降幅较为显著，整体期间费用率控制合理。
    投资建议：行业端，伴随国内新一轮“以旧换新”政策催化，出口链恢复性增长，白电需求有望持续复苏；乘新能源汽车发展东风，上游压缩机等零部件行业有望增长。公司端，白电产品中高端布局持续深化，新能源热管理业务积极拓展，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润为37.49/42.18/45.49亿元，对应EPS为2.71/3.04/3.28元，当前股价对应PE为11.17/9.93/9.21倍。维持“买入”评级。
    风险提示：汇率波动风险、大宗原材料、核心配件价格波动风险、海运及人力成本上升风险、贸易保护主义带来市场风险、技术迭代等。

首次覆盖报告：新能源汽车提振功率需求，募投项目进展顺利

斯达半导(603290)
    报告要点
    现阶段我们覆盖并给予“增持”评级，主要看到以下投资逻辑变化：1）IGBT边际改善，新能源汽车成为主要推动力。IGBT出货量边际改善，在24Q2回归正向增长状态，行业性衰退进入尾声，当前IGBT价格已经进入相对底部，有利于改善公司成本结构。需求方面，2025年新能源汽车销量和渗透率攀高，叠加中低端车型上量智能驾驶，有望带动IGBT在汽车上的出货需求，供需结构改善或有可能带动IGBT价格进入回暖阶段及出货量持续提升。公司1200V车规级IGBT模块新增多个项目定点，带动公司市场份额持续提升，利好公司业绩发展。
    2）SiC持续降本，车身平台向800V升级提振SiC需求。中国SiC衬底企业产能扩充明显，2024年上半年产能较2022年提升约3倍，且中国碳化硅长晶良率和设备国产化率提升，及碳化硅晶圆从6寸向8寸升级，2024年碳化硅衬底价格已下滑30%，预计2025年将进一步下探。当前碳化硅模块价格为IGBT的2-3倍，随着产能和良率提升、叠加8英寸衬底量产，预计2026年价格差距或将收窄至1.5倍以下，届时将有望打开规模化应用空间。需求方面，中高阶车身平台从400V向800V升级，及碳化硅技术整体成本的持续下降，推动碳化硅模组产品在中高阶车型上的渗透率提升，给公司带来新的业务增量预期。
    3）募投项目投产，转向Fabless+IDM模式。公司2021年募集35亿元资金进行产能建设，高压特色工艺功率芯片年产能预计30万片6英寸晶圆，SiC芯片预计形成年产6万片6英寸SiC生产能力，公司募投项目目前处于产能爬坡阶段。公司募投项目落地将更好的满足下游需求，优化成本结构和业务结构，强化公司盈利能力和技术优势，增强公司核心竞争力。
    投资建议与盈利预测
    预计公司2024-2025年归母净利为6.26/8.48亿元，对应PE为34/25倍。在中性/上行的情况下，给予公司2025年30x/35x估值，对应目标价107/125元/股，给予“增持”评级。
    风险提示
    上行风险：下游景气度提速；IGBT价格加速回暖；公司产能加速释放下行风险：产品价格持续下滑风险；产能释放不及预期；其他系统性风险

2024年业绩稳健增长，关注海外收并购进展

爱美客(300896)
    事件：公司发布2024年业绩公告
    点评
    收入和利润稳健增长。2024年，公司实现收入30.3亿元（+5.5%），归母净利润19.6亿元（+5.3%），毛利率94.6%（-0.5pp），净利率为64.7%（-0.1pp）。公司盈利能力保持稳定。
    24Q4，公司实现收入6.5亿元（-7.0%），毛利率94.0%（-0.4pp），归母净利润3.7亿元（-15.5%），净利率为57.2%（-5.7pp）。公司全年业绩前高后低，下半年加大投入销售网络布局和新开管线及临床，积极储备产品线。
    分产品看，①溶液类产品实现收入17.4亿元（+4.4%）；②凝胶类产品实现收入12.2亿元（+5.0%）；③面部埋植线实现收入约680.4万元（+15.0%）；④化妆品等其他收入实现5919.2万元（+68.5%）。我们认为公司在消费逐渐恢复阶段，保持了各产品线价格体系稳定及平稳增长态势，彰显运营能力和品牌力。
    加大研发投入力度。2024年公司销售费率为9.1%（+0.1pp），管理费率为4.1%（-1.0pp），研发费率为10.0%（+1.3pp）。公司积极储备产品管线，研发费率有一定上涨。2024年公司重组透明质酸酶（提高注射效果、减弱并发症）、司美格鲁肽注射液（减重）、去氧胆酸注射液（减少特定部位的脂肪堆积，改善轮廓）获得NMPA临床试验批件。
    关注拟收购标的韩国REGEN的产能释放和业绩爬坡，2026年有望对公司收入和利润构成显著贡献。2025年3月10日，公司公告拟收购韩国REGEN85%的股权，对价1.9亿美金（整体股权价值2.24亿美金），并获得AestheFill（面部抗衰除皱）与PowerFill（身体塑形和皮肤改善）两个上市产品。2024年1-9月，标的公司收入7223万元，净利润2950万元。为满足市场需求，公司正扩建产能，韩国第二工厂预计将于25Q2投产。我们认为，该拟收购标的有望对公司中长期业绩增长构成重要贡献。
    盈利预测及估值
    不包括拟收购标的并表，我们预计2025-2026年收入分别为33.0亿元/36.0亿元，同比增长9.2%/9.1%（前值25年为43.6亿元。下调主要系2024年收入增长低于预期，2025年消费仍处逐渐复苏阶段。

2024年年报点评报告：核心主业稳健，海外表现亮眼

中材国际(600970)
    事件：
    2025年3月26日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入461.27亿元，同比增长0.72%，实现归母净利润29.83亿元，同比增长2.31%。
    观点：
    核心主业保持稳定，结构转型加速推进。2024年，面对内需不足、外需不稳、小币种汇率波动、市场竞争加剧等风险挑战，公司稳健经营，核心主业仍保持增长，主要经营指标持续提升：营收、归母净利润同比分别增长0.72%、2.31%，综合毛利率19.63%，同比增长0.2pct，经营活动现金流净额22.9亿元。作为核心主业，工程服务业务强化“两端延伸”，加快向技改、运维、备品备件一体化服务转型，带动三大主业稳步成长，新签合同额持续增长。2024年，公司实现新签合同额634.44亿元，同比增长3%，其中工程服务合同额371.78亿元，装备合同额71.64亿元，生产运营服务合同额173.12亿元。截至报告期末，公司有效结转合同额597.18亿元。
    海外表现亮眼，运维业务高速增长。公司凭借全球市场基础和技术装备优势，持续推动全球市场拓展和商业模式创新，海外业务表现亮眼。2024年，公司新签境外合同额362.01亿元、同比增长9%；实现境外收入222.68亿元，同比增长10.85%；境外业务毛利率23.07%，同比增长1.87个百分点。在主业巩固、海外发力支撑下，公司运维业务实现高增。2024年公司生产运营服务实现营业收入129.20亿元，同比增长21.88%，毛利率保持基本稳定。其中矿山运维实现营业收入79亿元，同比增长21.89%，毛利率17.56%，同比增长2.08个百分点；水泥及其他运维服务实现营业收入50.2亿元，同比增长21.88%，毛利率27.64%，同比减少4.08个百分点。2024年，公司新签生产运营服务合同额173.12亿元，同比增长27%，其中新签矿山运维合同额108.35亿元，同比增长36%，新签水泥运维和其他合同额64.77亿元，同比增长15%。
    盈利预测及投资评级：2024年公司主业保持稳健，但宏观经济层面仍面临内需不足、外需不稳、小币种汇率波动、市场竞争加剧等挑战。运维服务经历数年经营后进入稳定增长期，预计将维持较高增速，国内水泥工程及装备业务可能暂时承压。根据年报披露，公司2024年收入利润增速受宏观经济等多方面因素影响有所放缓，出于谨慎性考虑，同时综合考虑公司新签订单情况，我们下调未来三年利润增速，预计2025-2027年归母净利润分别为30.84/32.55/34.48亿元（2025/2026原预测值33.29/38.33亿元），对应PE分别为8.4倍、7.9倍、7.5倍。我们选取与公司主业相近的中国化学、中钢国际、中工国际作为可比公司，公司主业稳健、运维业务具备成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：水泥行业景气度持续下滑；宏观经济复苏不及预期；地缘政治波动风险；海外水泥需求出现波动；数据引用风险。

公司事件点评报告：矿产铜金产销稳步增长带动业绩大幅提升，远期产能仍然可期

紫金矿业(601899)
    事件
    紫金矿业发布2024年年报：2024年全年实现营业收入3036.40亿元，同比增长3.49%；归母净利润320.51亿元，同比增长51.76%；扣除非经常性损益后的归母净利润316.93亿元，同比增长46.61%。
    公司2024年第四季度实现营业收入732.43亿元，同比+7.09，环比-8.42%；归母净利润76.93亿元，同比+55.28%，环比-17.04%；扣除非经常性损益后的归母净利润79.45亿元，同比增长23.97%，环比-4.44%。
    投资要点
    业绩大幅增长，主因矿产铜、金量价齐升且成本有效管控
    2024年主要矿产产量方面，公司矿山产铜106.8万吨，同比+6.07%；其中卡莫阿权益产铜19.47万吨，同比+9.98%；塞尔维亚紫金矿业产铜17.02万吨，同比+22.90%。矿山产金72.9吨，同比+7.70%；其中哥伦比亚武里蒂卡产金10.03吨，同比+20.54%，澳大利亚诺顿金田产金8.18吨，同比+22.85%。
    矿山铜金实现量价齐升。2024年矿山铜销量82.43万吨（不含非控股企业），同比+1.68%；矿山金销量67.79吨，同比+1.62%。2024年，铜精矿、电积铜和电解铜单价分别为5.63、6.32、6.59万元/吨，比2023年同期分别高出14.04%、12.11%、10.58%。2024年，金锭、金精矿单价分别为533.39、504.3元/克，比2023年同期分别高出23.16%、33.20%。
    成本方面，2024年铜精矿、电积铜和电解铜单位销售成本分别为1.91、3.26、3.57万元/吨，较2023年同期变化分别为-4.30%、+9.18%、-17.23%。2024年金锭、金精矿单位销售成本分别为287.16、158.15元/克，较2023年同期变化分别为+0.37%、-0.43%。
    内部挖潜外部并购，资源量稳步增长
    按控股企业100%口径及联营合营企业权益口径计算，报告期末公司保有探明、控制及推断的总资源量为铜11,037.41万吨、金3,972.53吨、锌（铅）1,298.23万吨、银31,836.01吨、锂（LCE）1,788.15万吨；其中，保有证实储量和可信储量:铜5,043.21万吨、金1,486.60吨、锌（铅）804.13万吨、银3,253.10吨、锂（LCE）860.47万吨。按权益口径计算，报告期末公司资源量较期初增加铜1,063万吨、金486吨、银6,235吨。
    公司共计投入权益地勘资金3.95亿元，年度勘查新增探明、控制和推断的权益资源量为：黄金159.75吨、铜264.86万吨。
    外部并购方面，境外实现对秘鲁阿瑞那铜金矿的并购及对万国黄金的投资，新增权益资源储量金230吨、铜278万吨。2025年初，紫金矿业公告拟收购藏格矿业股份有限公司控制权，收购完成后，公司将实现对巨龙铜矿绝对控股，并显著培厚铜、锂资源储备。
    多项铜金扩产项目齐头并进，远期增长可期
    塞尔维亚的丘卡卢-佩吉铜金矿、博尔铜矿2024年合计矿产铜29.29万吨、金7.95吨，2025年计划合计矿产铜29万吨、金7吨。丘卡卢-佩吉铜金矿下部矿带及博尔铜矿正加快推进年总产铜45万吨改扩建工程。
    刚果（金）卡莫阿铜矿2024年矿山实现矿产铜43.7万吨，2025年计划矿产铜58万吨。建成投产以来产能持续爬坡，三期选厂达产后，年产铜将提升至60万吨。
    巨龙铜业（含巨龙铜矿及知不拉铜矿）2024年矿产铜16.63万吨、钼7,099吨、金501千克、银109.1吨；2025年计划矿产铜17万吨。项目全面推进二期改扩建工程，计划2025年底建成投产，达产后整体年采选矿石量将超过1亿吨、年矿产铜将达30-35万吨。
    金矿方面，新并购的秘鲁阿瑞那铜金矿将通过延长上部一期在产黄金服务年限提升现实黄金产能，交割之时，该矿年产能约3吨金。加纳Akyem金矿正加快交割，按原业主排产计划，预计全矿山寿命周期内年均产金约5.8吨。海域金矿为中国最大海底单体金矿，拥有资源量金562吨；12,000吨/日采选工程建成达产后年矿产金约15-20吨，有望晋升为中国最大黄金矿山之一。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年营业收入分别为3336.90、3629.83、3791.49亿元，归母净利润分别为413.88、473.78、534.78亿元，当前股价对应PE分别为11.5、10.0、8.9倍。维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）产品大幅降价风险；2）铜矿扩建及爬产不及预期；3）金矿扩建及爬产进度不及预期；4）海外开矿政治风险；5）汇率波动导致成本上升风险等。

业绩如期稳健提升，AI与低空经济助成长

设计总院(603357)
    事件：公司发布2024年年报。
    业绩如期稳健提升。2024年，公司实现营收35.32亿元，同比增长4.25%；其中，勘察设计类业务实现收入20.46亿元；工程管理类业务实现收入1.67亿元；工程总承包类业务实现收入13.06亿元。公司实现归母净利润5.13亿元，同比增长5.08%；实现扣非净利润5.07亿元，同比下降3.54%。公司实现经营活动现金净流量-1.49亿元，去年同期为2.73亿元，主要系本期收到代收代付款净额低于上年同期所致。应收票据及应收账款为14.77亿元，同比增加2.67亿元。资产负债率为45.24%，同比下降1.42pct。
    净利率有所提升，研发费用率有所增加。2024年公司毛利率为33.52%，同比降低0.33pct；净利率为14.78%，同比提高0.2pct。期间费用率为13.82%，同比提高0.26pct。销售费用率为3.04%，同比提高0.11pct。管理费用率为5.27%，同比下降0.47pct。财务费用率为0.08%，同比提高0.2pct。研发费用率为5.44%，同比提高0.43pct。报告期公司资产减值损失和信用减值损失合计1.15亿元，去年同期为0.88亿元，资产减值损失增加0.27亿元。
    积极布局AI大模型与低空经济业务。报告期内，公司新签合同34.54亿元，同比下降24.62%；在手订单77.78亿元，较2023年底下降9.32%。分行业看，公司工程建造产业链新签合同13.62亿元。在智慧养护领域，公司新签工程运维产业链合同额5.90亿元。公司已建成基于云计算、大数据、AI及BIM的协同工作平台，积极打造“智慧+”产品/服务，推进向数字化业务转型发展。报告期内，公司交通工程专业AI大模型研发工作已全面启动，目前已完成算力集群一期建设，建成了可支撑AI大模型训练和推理的计算资源；完成Deepseek等模型的本地化部署.公司数字及智慧类业务新签合同额2.85亿元。公司新型城乡建设业务新签合同额约1.2亿元。2024年低空经济业务新签合同额1,350万元。低碳环保业务新签合同额约2.15亿元。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.39、5.79、6.42亿元，分别同比+5.06%/+7.42%/+10.89%，对应P/E分别为10.02/9.33/8.41x，维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险

AI与高速通信需求强劲，助推公司业绩步入高增长

沪电股份(002463)
    事项：
    3月26日，沪电股份发布2024年年度报告，2024年公司实现营收133.42亿元，同比+49.3%，实现归母净利润25.87亿元，同比+71.1%。公司拟每10股派发现金5元（含税）。
    平安观点：
    经营业绩实现同比高增，盈利水平持续加强。得益于人工智能和高速网络基础设施强劲需求带动，公司经营业绩实现快速增长，2024年公司实现营收133.42亿元，同比增长49.26%，其中，PCB业务实现营收128.39亿元，同比增长49.78%。实现归母净利润25.87亿元，同比增长71.1%。利润率方面，得益于产品结构优化，2024年公司毛利率同比增加3.37pcts，净利率同比增加2.58pcts。考虑到人工智能、高速网络、汽车电子等新兴领域将为PCB市场持续注入增长动力，公司凭借技术和客户卡位优势，经营业绩有望延续稳定增长态势。
    企业通讯市场板业务：AI与高速通信领域需求强劲，共同驱动板块业绩高增。2024年公司企业通讯市场板实现营收100.93亿元，同比增长71.94%，主要因为当前AI和高速通信需求旺盛，公司相关产品实现快速放量。其中，在企业通信业务收入中，AI服务器和HPC相关PCB产品占比达29.48%，高速网络的交换机及其配套路由相关PCB产品占38.56%。由于AI及高速网络对PCB产品要求较高，因此相关产品价值量较高，推动公司企业通讯业务毛利率增长，2024年公司企业通讯市场板毛利率同比提高4.09pcts至38.35%。具体产品进展方面：1）算力部分，公司已批量出货支持112/224Gbps速率的GPU平台产品，并与客户共同开发下一代GPU平台产品以及XPU等芯片架构的算力平台产品；2）网络交换产品部分，用于Scale Up的NPC/CPC交换机产品开始批量生产，用于Scale Out的以太网112Gbps/Lane盒式交换机与框式交换机已批量交付，224Gbps产品和NPO/CPO架构交换机正持续配合客户进行开发。
    iFinD，平安证券研究所
    汽车板业务：新兴汽车板产品持续增长，胜伟策经营情况改善明显。2024年公司汽车板业务实现营收24.08亿元，同比增长11.6%。其中，公司毫米波雷达、自动驾驶辅助以及智能座舱域控制器、P2Pack等新兴汽车板产品市场实现有效拓展，占汽车板营收比重由2023年的25.96%增长至2024年的37.68%，但由于价格竞争、原材料价格波动以及胜伟策汽车板亏损等多因素影响，2024年公司汽车板毛利率同比下降1.2pcts。另外，凭借公司在汽车领域的技术优势，公司持续扩张胜伟策在域控制器等领域的HDI支撑能力，产出实现有效提升，胜伟策经营情况得到明显改善。展望未来，公司将继续深耕智能驾驶和电动化方向两大领域：1）在智能驾驶方面，为满足L3、L4等级智能驾驶的需求，公司将持续投入资源重点开发可靠性更高的材料、更精密的电镀能力、更高阶层HDI能力等；2）在电动化方面，当前公司已实现埋嵌低压功率芯片技术的批量导入，并积极与国内外头部企业合作开发埋嵌高压碳化硅芯片的主驱逆变器线路板。
    投资建议：结合公司业绩报告以及对行业发展趋势的判断，我们上调公司2025-2026年业绩预测并新增2027年业绩预测，预计公司2025-2027年EPS分别为1.84元（前值为1.79元）、2.29元（前值为2.12元）和2.64元（新增），对应2025年3月28日收盘价PE分别为17.7倍、14.2倍和12.3倍。考虑到当前AI以及高速通信需求依旧强劲，公司技术和客户优势明显，产品结构有望持续优化，叠加海内外产能逐步释放，公司经营业绩有望实现进一步增长，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）行业与市场竞争风险。PCB行业供求变化受宏观经济形势的影响较大，同时PCB行业集中度较低、市场竞争较为激烈，如果公司不能有效应对日益激烈的市场竞争，将会对公司的业绩产生不利影响；（2）汇率风险。公司主营业务收入对美元兑人民币汇率相对敏感，如果汇率发生重大变化，将会直接影响公司进口原材料成本和出口产品售价，产生汇兑损益，进而影响公司净利润；（3）原材料供应紧张及价格波动风险。公司原材料成本占产品成本比重较高，若后续原材料价格出现大幅波动，且公司无法通过提高产品价格向下游客户传导，将会对公司经营成果产生不利影响；（4）产品质量控制风险。PCB如果发生质量问题，则包含所有接插在其上的元器件在内的整块集成电路板会全部报废，所以客户对PCB的产品质量要求较高，如果公司不能有效控制产品质量，相应的赔偿风险将会对公司净利润产生一定影响。

盈利增速回暖，分红水平抬升

兴业银行(601166)
    事项：
    兴业银行发布2024年年报，公司24年全年实现营业收入2122亿元，同比增长0.66%，实现净利润772亿元，同比增长0.12%，公司全年年化ROE为9.89%。规模方面，公司总资产规模同比增长3.4%，其中贷款规模同比增长5.0%，存款规模同比增长7.7%。公司发布2024年分红预案，预计每10股派发股利10.60元，现金分红比例达到30.17%。
    平安观点：
    盈利增速环比修复，营收表现稳定。兴业银行2024年归母净利润同比增长0.1%（-3.0%，24Q1-3），拨备的反哺预计是支撑盈利增速回暖的重要原因，全年信用减值损失同比负增1.6%（+14.3%，24Q1-3）。营收方面，公司24年营收同比正增0.7%（1.8%，24Q1-3），其中净利息收入同比正增1.1%（2.4%，24Q1-3），息差韧性支撑营收保持平稳。非息收入方面，公司24年非息收入同比小幅负增0.3%（0.6%，24Q1-3），基本保持平稳，其中手续费及佣金净收入4季度略有改善，全年负增缺口较前3季度收敛2.0pct至-13.2%。
    息差降幅收窄，规模扩张稳健。兴业银行24年末净息差为1.82%（1.84%，24Q3），同比下降11BP，同比降幅略有收窄，资产端定价水平仍是主要的拖累因素，公司24年末贷款收益率环比半年末下降12BP至4.20%，预计与下半年按揭贷款利率以及LPR的调整有关。不过成本端积极因素逐步显现，公司24年末存款成本率较半年末下降8BP至1.98%，预计一方面来自于存款结构的管控，公司24年末活期存款占比较半年末提升0.36pct至37.38%，另一方面来自于存款挂牌利率调降效果，公司24年末对公定期和个人定期存款利率分别环比半年末下降10BP/11BP至2.61%/2.83%。规模方面，公司24年末总资产同比增长3.4%（3.9%，24Q3），整体保持平稳，其中贷款同比增长5.0%（8.0%，24Q3），4季度公司压降票据业务导致贷款出现负增情形，但值得注意的是公司24Q4单季度零售贷款贡献突出，单季度增量同比增长121.6%。负债端方面，公司24年末存款同比增长7.7%（+4.0%，24Q3），整体保持平稳。
    不良率环比改善，拨备水平向好。兴业银行24年末不良率环比3季度末下行1BP至1.07%，我们测算公司年化不良贷款生成率为1.12%（1.15%，24H1），资产质量整体向好，仍需关注重点领域资产质量波动，一方面地方融资平台不良资产率较半年末上升91BP至3.91%，但债务新增不良趋势有所放缓，存量金额较小。另一方面对公房地产融资不良资产率较半年末上升24BP至3.89%，预计与公司提高了分类标准相关，对公房地产融资整体拨备水平约为4.99%，重点领域风险可控。前瞻性指标方面，公司24年末关注率环比3季度末下行6BP至1.71%，逾期贷款率较半年末上升14BP至1.59%，主要是因为是部分高负债房地产客户及零售客户违约风险上升。整体来看，公司资产质量保持稳定。拨备方面，公司24年末拨备覆盖率和拨贷比分别环比3季度末上升4.24pct/2BP至238%/2.55%，风险抵补能力保持稳定。
    投资建议：“商行+投行”打造差异化经营，分红率抬升提升公司股息价值。兴业体制机制灵活，围绕“商行+投行”布局，以轻资本、轻资产、高效率为方向，不断推动业务转型，目前公司表内外业务均衡发展，ROE始终处在股份行前列，公司提出未来将打造绿色银行、财富银行、投资银行三张金色名片，我们看好相关赛道的长期发展空间。24年公司上调分红率0.53pct至30.17%，进一步抬升公司股息价值，按照当前收盘价计算公司股息率达到4.93%，股息价值进一步凸显。考虑到当前信贷有效需求不足情况仍存，我们小幅下调公司的盈利预测，并新增27年盈利预测，预计公司25-27年EPS分别为3.77/3.93/4.14元（原25-26年EPS预测分别是3.97/4.28元），对应盈利增速分别是1.3%/4.5%/5.3%（原25-26年盈利预测分别是5.5%/7.8%），当前股价对应25-27年PB分别为0.55x/0.51x/0.48x，考虑到目前公司估值安全边际相对较高，长期盈利能力有望修复，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

贯彻“高端性价比”，如期达成“重回百亿”目标

三只松鼠(300783)
    事项：
    公司发布2024年度报告，全年实现营业收入106.22亿元，同比增长49.30%；归母净利润4.08亿元，同比增长85.51%；扣非归母净利润3.19亿元，同比增长214.33%。拟向全体股东每10股派发现金红利1.25元（含税）。
    平安观点：
    加速零食上新，构建“全品类”产品矩阵。在“高端性价比”总战略牵引下，公司加速零食产品上新，为全渠道适配并经营全品类零食。24全年累计上线超1000款SKU。分产品来看，核心品类坚果24全年实现营收53.66亿元，同比增长40.76%，占比50.52%；烘焙类产品实现营收15.01亿元，同比增长38.26%，占比14.13%；肉制品实现营收9.61亿元，同比大幅增长60.19%，占比9.05%。公司加快布局多品牌矩阵，旗下的婴童食品品牌“小鹿蓝蓝”快速发展，24全年实现营收7.94亿元，占比7.48%。公司进一步孵化超大腕（方便速食）、蜻蜓教练（健康轻食）、东方颜究生（中式滋补）、巧可果（巧克力）、围裙阿姨（预制菜）、第二大脑（咖啡）、金牌奶爸（宠物食品）等多个子品牌，拓宽更多垂直品类覆盖，构建多品牌矩阵。
    线上渠道势能不减，线下分销正式发力。在线上，公司依托“D+N”全渠道协同体系，短视频电商定位“新品类发动机”，主动打造爆品，并在货架电商有效承接，带动综合电商稳步增长。公司24全年线上渠道实现营收74.07亿元，同比增长49.60%，占比69.73%。其中抖音系渠道贡献营收21.88亿元，同比增长81.73%；天猫系贡献营收19.37亿元，同比增长11.45%；京东系贡献营收13.40亿元，同比增长11.95%。在线下，公司重点聚焦分销业务，加速全品类适配与全渠道渗透。24全年线下渠道收入32.15亿元，同比增长48.62%，占比30.27%。其中整体分销业务营业收入26.41亿元，同比增长超80%。
    规模效应下，利润率显著改善。公司2024全年实现毛利率24.25%，较
    iFinD，平安证券研究所
    同期上升0.92pct，毛利率改善来自规模效应和供应链，尤其是坚果自产比例提升显著。销售/管理/财务费用率分别为17.58%/2.08%/0.06%，较同期上升0.19/下降1.12/下降0.02pct，销售费用率上升主要是由于渠道拓展及品牌推广，管理费用率下降主要是由于组织变革与数字化效率的提升；全年实现净利率3.84%，较同期上升0.75pct，盈利能力显著改善。
    财务估值与预测：根据公司2024年报，我们调整业绩预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为5.37亿元（前值为5.35亿元）、7.47亿元（前值为7.40亿元）、9.72亿元（新增），对应的EPS分别为1.34/1.86/2.42元，对应3月28日收盘价的PE分别为20.1、14.5、11.1倍。公司当前在“高端性价比”总战略牵引下，已顺利走出困境周期，未来通过“D+N”全渠道协同和构建“全品类”产品矩阵，有望实现线上销售稳健，线下分销放量，维持“推荐”评级。
    风险提示：1)线下渠道拓展不及预期：目前公司正在积极发力线下分销，不断探索新的模式，线下渠道拓展的成效存在一定的不确定性；2)线上竞争加剧：公司线上销售占比仍高，若未来各品牌线上竞争加剧，公司的销量将会受到一定挑战；3)食品安全风险：零食生产过程涉及多个环节，从原材料采购、加工、包装到储存和运输，一旦发生食品安全事故，不仅会损害消费者健康，企业还将面临法律责任、巨额赔偿和声誉受损等严重后果。

铜金量价齐升，业绩再攀新高峰

紫金矿业(601899)
    业绩：公司发布2024年报，24年实现营收3036.40亿元，同比+3.5%，归母净利润320.51亿元，同比+51.8%；其中Q4实现营收732.43亿元，同比+7.1%，环比-8.4%；归母净利润76.93亿元，同比+55.3%，环比-17.0%。铜金量价齐升，成本控制成效显著
    利润：2024年矿产铜金贡献主要毛利，矿产铜/矿产金/矿产锌/矿产银/铁精矿等毛利贡献占比为47.3%/31.8%/3.9%/2.0%/0.5%。产销量：铜、金主要矿产品产量再创历史新高、销量稳步提升，公司全口径矿产铜/矿产金产量分别为106.85万吨/72.94吨，同比+6.07%/+7.70%，矿产铜/矿产金销量分别为82.4万吨/67.8吨（不包含非控股企业），同比+1.60%/+1.65%。价格：充分受益铜金价格上行，矿产铜/矿产金销售单价分别为5.8万元/吨和520.5元/克，同比分别+13.7%/+28.2%。成本：铜金成本续居全球矿业低位，在全球矿业成本普遍承压的情况下，公司成本控制卓有成效，矿产铜/矿产金销售成本分别为2.3万元/吨和230.6元/克，同比分别为-1.4%/+3.4%。
    主要金属产量目标完成优异，资源储量大幅增长
    2024年公司主要金属产量目标优质完成，矿产铜、矿产金、矿产锌（铅）完成度分别为96.4%/99.3%/95.7%。同时公司资源储量大幅增长，自主找矿取得重大成果：多处矿点增储成果喜人，黑龙江铜山铜矿新增铜资源量365.1万吨；塞尔维亚Timok成矿累计查明铜资源量281万吨，金资源量92吨。并购业务持续推进，已实现对秘鲁阿瑞那铜金矿的并购及对万国黄金的投资，新增权益资源储量金230吨、铜278万吨；加纳Akyem金矿正加快交割，预计全矿山寿命周期内年均产金约5.8吨。
    25力争再创新高，铜金锂重大项目加速释放产能
    公司公布2025年产量目标，矿产铜达115万吨、矿产金85吨，矿产锌（铅）44万吨，矿产银450吨，锂（LCE）4万吨，矿产钼1万吨。重大项目持续推进，刚果（金）卡莫阿铜矿三期达产后，年产铜将提升至60万吨，配套50万吨/年铜冶炼厂将建成并形成新的利润增长点；萨瓦亚尔顿金矿露采240万吨/年采选和5吨/年黄金冶炼项目正在推进产能爬坡，达产后年产金约3.3吨；阿根廷3Q盐湖锂矿一期2万吨/年碳酸锂项目预计2025年第三季度投产，二期3万吨/年碳酸锂项目建设有序推进。
    盈利预测与投资建议：考虑铜金价格上涨，我们调整产量与价格的假设，预计25-27年公司实现归母净利润409.5/453.5/510.2亿元（25-26年前值370.5/413.7亿元），对应最新收盘价PE11.8/10.6/9.5x，维持“买入”评级。
    风险提示：主要产品价格波动风险；地缘政治及政策风险；汇率风险；安全环保及自然灾害风险；测算具有主观性。

连续两个季度满产，现金流强劲

云铝股份(000807)
    核心观点
    2024年公司归母净利润同比增长12%。2024年营收544.5亿元，同比+27.6%，归母净利润44.1亿元，同比+11.5%，扣非归母净利润42.6亿元，同比+8.3%，经营性净现金流69.5亿元，同比+18.3%。2024Q4归母净利润5.9亿元（同比-59.2%，环比-54.5%），主因Q4氧化铝价格暴涨挤占铝冶炼利润。公司2024年累计现金分红有望达14.2亿元，占2024年归母净利润的32.2%。
    原铝产量同比增加54万吨，连续两个季度满产。公司电解铝产能305万吨，2024年生产原铝294万吨，同比增长23%，达到历史新高。随着2024年上半年云南供电形势好转，公司抓住机遇快速复产，2024年三四季度产量均在79万吨以上。2024年除了原铝之外，公司的氧化铝、炭素等产品产量均符合年度计划。
    财务负担显著减轻，现金流强劲。截至2024年12月末，公司货币资金达到62.8亿元，比2023年末增加10亿元。与其他电解铝上市公司类似，云铝股份借助近几年电解铝行业高景气周期，持续降低财务杠杆率，截至2024年12月末，公司带息债务29亿元，比2023年末减少15亿元，公司资产负债率进一步降至23.3%。2024年财务费用降至0.23亿元，较2020年之前动辄每年8-10亿元的财务费用下降，显著增强了公司盈利能力。2024年公司经营性净现金流达到69.5亿元，近几年折旧摊销稳定在17亿元左右，资本开支在7亿元左右，现金流强劲。
    公司对铝价具有高盈利弹性:公司电解铝权益产能255万吨，氧化铝自给率23%，显著受益于铝价上涨，以及云南电费、氧化铝价格下降，冶炼利润有望显著扩大。以2025年为例，铝价每上涨1000元/吨，公司归母净利润增加近20亿元；氧化铝价格每下降200元/吨，公司归母净利润增加6亿元。
    风险提示：铝价下跌风险，氧化铝价格上涨风险，电费上涨风险。
    投资建议：维持“优于大市”评级
    我们假设2025-2027年铝现货价格分别为20500元/吨，氧化铝价格为3300元/吨，预焙阳极价格为4500元/吨，公司用电含税价格为0.44元/度，预计2025-2027年归母净利润68.72/77.13/78.01亿元，同比增速55.8/12.2/1.1%；摊薄EPS分别为1.98/2.22/2.25元，当前股价对应PE分别为8.9/7.9/7.8x。公司是国内绿色水电铝龙头企业，电力成本较低且稳定，产品低碳优势将进一步凸显，维持“优于大市”评级。

全年归母净利润同比增长11.4%，分红率达到44.7%

中国海油(600938)
    核心观点
    公司2024年实现归母净利润1380亿元，同比增长11.4%。公司2024年实现营业收入4205.1亿元（同比+0.9%），归母净利润1379.8亿元（同比+11.4%），经营性净现金流2208.9亿元（同比+5.3%），自由现金流975.0亿元（同比+9.7%）。公司2024年第四季度实现营业收入944.2亿元（同比-13.9%，环比-4.8%），主要由于原油价格下跌及贸易收入减少，归母净利润212.8亿元（同比-18.8%，环比-42.4%），主要由于计提资产减值损失80.3亿元，扣非归母净利润为175.3亿元（同比-40.5%，环比-52.2%），主要由于公允价值变动收益36.2亿元。
    公司油气净产量再创新高，成本管控成效显著。公司2024年油气销售收入为3556.2亿元（同比+8.5%），油气净产量达到726.8百万桶油当量（同比
    7.2%），其中国内净产量493百万桶油当量（同比+5.6%），得益于渤中19-6
    等油气田贡献，海外净产量234百万桶油当量（同比+10.8%），得益于圭亚那Payara项目等的投产。公司2024年石油液体平均实现价格76.8美元/桶（同比-1.6%），与布伦特原油均价贴水3.1美元/桶，较去年同期收窄1.1美元/桶，一方面受益于国内油价与布伦特油价价差收窄，另一方面受益于加拿大油砂折价大幅收窄。公司2024年桶油主要成本为28.52美元/桶油当量（同比-1.1%），同比下降0.31美元/桶油当量，成本管控效果显著。资本开支力度稳步增长，与股东分享发展成果。公司2024年完成资本开支1325亿元，同比增加29亿元（同比+2.2%），2025年预计资本开支为1250-1350亿元。公司全年共获得11个新发现，成功评价30个含油气构造，净证实储量达72.7亿桶油当量，同比增长7.2%，储量寿命稳定在10年。公司在国内成功获得龙口7-1、秦皇岛29-6、惠州19-6、陵水36-1等多个新发现，在国外圭亚那Stabroek区块获得亿吨级新发现Bluefin，到2030年将实现8期项目运行，产能与产量将分别达到170、130万桶/天，同时成功获取莫桑比克、巴西和伊拉克共计10个新区块的石油合同。公司董事会建议派发每股0.66港元的末期股息（含税），全年股息达到1.40港元/股（含税），股息支付率为44.7%，H股股息率为7.5%，A股股息率为4.9%。
    风险提示：原油价格大幅波动；自然灾害频发的风险；地缘政治风险等。投资建议：由于油价下跌，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测至1401/1437亿元（原值为1564/1633亿元），新增2027年归母净利润预测为1494亿元，摊薄EPS为2.95/3.02/3.14元，对于当前A股PE为9.0/8.7/8.4x，对于H股PE为6.0/5.8/5.5x，维持“优于大市”评级。

中国太保24年年报点评：核心指标表现符合预期，投资收益带动利润弹性释放

中国太保(601601)
    1、核心经营情况
    公司24年全年实现归母净利润450亿元，同比+64.9%；其中24Q4单季归母净利润66.5亿元，同比+61.9%。
    集团EV5621亿元，同比+6.2%；可比口径下寿险NBV/NBV margin同比分别+57.7%/8.6Pct；财险COR98.6%，同比+0.9Pct。
    公司净投资/总投资/综合投资收益率3.8%/5.6%/6.0%，同比-0.2Pct/+3.0Pct/+3.3Pct。
    2、寿险业务
    1）寿险“长航”转型成效显著，经营指标持续成长。寿险EV4218亿元，同比+4.9%；NBV133亿元，可比口径下+57.7%，NBV margin+8.6Pct。寿险营运利润276亿元，同比+6.1%；净利润358亿元，同比+83.4%。
    2）个险渠道稳健成长，代理人质态持续提升。个险渠道新单规模保费369亿元，同比+14.0%，其中期交287亿元，同比+9.7%。代理人规模18.8万人，23A/24H1分别为19.9/18.3万人，代理人规模企稳回升；月核心人力5.3万人，同比+10.4%；人均首年规模保费1.67万元，同比+30.4%，人均产能大幅提升。
    3）银保渠道维持高质量发展，期交业务实现正增长。银保渠道新单规模保费281亿元，同比-15.6%，其中期交109亿元，同比+20.5%。坚持价值银保策略，打造差异化竞争优势，不断增强银保发展动能。
    3、财险业务
    1）保费收入保持增长，非车增速更快。财险实现原保险保费收入2012亿元，同比+6.8%。其中车险业务1073亿元，同比+3.7%；非车业务939亿元，同比+10.7%。
    2）赔付上升带动综合成本率有所上行，费用率控制表现优异。公司财险业务综合成本率98.6%，同比+0.9Pct，赔付率上升是COR小幅上升的主因。其中综合赔付率70.8%，同比+1.7Pct，车险赔付率上行2.7Pct至73.3%，主因系大灾影响；综合费用率27.8%，同比-0.8Pct，车险费用率下行2.1Pct至24.9%，费用控制表现优异。
    4、保险资金投资
    1）股债双牛环境下，公允价值变动贡献大量投资收益。公司净投资收益率3.8%，同比-0.2Pct；总投资收益率5.6%，同比+3.0Pct；综合投资收益率6.0%，同比+3.3Pct。
    2）大类资产配置方面，大幅加配债券，小幅加配权益。公司债券配置比例60.1%，同比+8.4Pct；股票配置比例9.3%，同比+0.9Pct；债权投资计划和理财产品配置比例分别为9.7%/3.4%，同比-3.5Pct/-2.4Pct。
    3）会计入账方面，大幅提升OCI资产入账比例，PL和AC比例小幅下降。OCI入账占比64.0%，同比+4.2Pct；AC/PL资产入账占比分别为2.4%/24.4%，同比分别-1.3Pct/-1.4Pct。
    投资建议：考虑到公司随着纵深推进“长航”转型，整体负债端表现稳步提升；资产端或将持续受益于资本市场回暖。故，我们预计2025-2027年公司归母净利润为464/481/497亿元，同比+2.4%/3.7%/3.3%。维持“买入”评级。
    风险提示：监管变动；权益市场波动；长期利率下行

业绩稳健增长，机构业务优势构建

招商证券(600999)
    核心观点
    招商证券发布2024年年报。2024年公司实现营业收入208.91亿元，同比提升5.4%；实现归母净利润103.86亿元，同比提升18.51%；ROE为8.82%，同比增加0.91pct；EPS为1.13元/股，同比提升20.21%。公司业绩上涨主要因政策提振市场信心，股票市场呈反弹态势影响，交投活跃度提升，财富管理与机构业务明显回暖，自营业务成为业绩增长的主要驱动力。
    财富管理构建“压舱石”，托管外包、私募服务优势明显。2024年，公司实现经纪业务手续费净收入61.83亿元，同比提升11.79%。公司期末货币资金1,443.22亿元、同比增长31.18%，主因客户资金增加。财富管理方面，2024年，公司托管客户资产规模达4.27万亿元，同比增长14.78%；公司财富管理个人客户数同比增长16.66%，高净值客户数同比增长9.46%；公司非货币市场基金、权益基金、股票型指数基金保有规模（2024年下半年度）分别为959亿元、699亿元、533亿元，分别排名证券行业第4、第5、第4。机构业务方面，托管外包规模达3.46万亿元；私募基金产品托管数量市场份额达21.72%，连续11年排名第一。公司将持续加大互联网等渠道导流，实现客户规模增长，公司经纪业务与财富产品份额有望保持上升态势。
    自营业务收入成业绩增长主要驱动力。2024年，公司实现投资收益（含公允价值变动收益）95.27亿元，同比增长41.57%；公司金融资产规模3788亿元，同比上涨1.13%，主要因资本市场系列政策落地，交投市场回暖，权益方向性投资业务实现了较好投资收益。后续持续稳定推进高分红策略，同时加强量化策略等中性投资业务，稳步推进代客属性业务，减少投资风险敞口。
    资管业务稳步推进，投行业务承压，债承规模提升。2024年，市场债券融资规模持续增长，但股权融资总规模同比明显下降，公司投行业务收入8.56亿元，同比下跌34.22%。股权融资方面，公司股权承销金额91.26亿元，同比下滑55%，行业排名第8；IPO储备项目14单，行业排名第5；债券融资规模约为4265.24亿元，同比增长30.91%，市占率持续提升。招商资管公募业务启航，资管业务业绩与管理规模稳步提升。2024年，公司资管业务手续费净收入7.17亿元，同比提升0.61%。
    投资建议：我们对公司2025年与2026年的盈利预测分别上调7.8%和5.0%，预测2025-2027年公司归母净利润分别为108.14亿元、116.38亿元、120.34亿元，同比增长4.1%/7.6%/3.4%，当前股价对应的PE为15.4/14.3/13.8x，PB为1.4/1.3/1.2x。在市场活跃度提升的情况下，公司核心业务优势继续保持，展现出良好的发展韧性，维持“优于大市”评级。
    风险提示：市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性，政策风险等。

2024年年报点评：业绩超预期，储能及机器人业务打开成长天花板

三花智控(002050)
    事件。2025年3月26日，公司发布2024年年报。2024年公司实现营收279.47亿元，同增13.80%，实现归母净利润30.99亿元，同增6.10%，扣非后归母净利润31.18亿元，同增6.89%。
    Q4业绩拆分。营收和净利：公司2024Q4营收73.84亿元，同增32.28%，环增7.22%，归母净利润为7.97亿元，同增4.73%，环增1.27%，扣非后净利润为8.70亿元，同增25.36%，环增20.67%。毛利率：2024Q4毛利率为26.84%，同减2.40pct，环减1.32pct。净利率：2024Q4净利率为10.73%，同减2.45pcts，环减0.86pcts。费用率：公司2024Q4期间费用率为12.89%，同减1.22pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为3.74%、4.85%、4.86%、-0.56%，同比变动-0.49pcts、-3.39pcts、+3.05pcts、-0.39pcts。
    制冷业务盈利坚挺，技术升级抓住结构性机会。2024年制冷空调零部件业务营收为165.61亿元，同比上升13.09%，占总营收比重59.26%，毛利率为27.35%，同减0.85pcts，盈利能力小幅下降。报告期内，公司持续巩固市场龙头地位，推进现有产品迭代和新产品产业化，并深入挖掘新市场业务机会。技术研发方面，公司大力推行迭代版本的主导产品，抓住高铜价机遇，凸显钢制阀件比较优势。同时，专注高潜力产品研发，以点带面争取市场突破。
    汽零业务盈利稳健，完善全球产业版图。2024年汽车零部件业务营收为113.86亿元，同增14.86%，占总营收比重40.74%，毛利率为27.64%，同增0.21pcts，业务收入、盈利能力均有所增加；全球布局方面，公司持续进行墨西哥、波兰工厂和国内中山、沈阳、天津、杭州、绍兴滨海工厂建设和新产能布局，落实全球化供应版图。
    战略布局“仿生机器人+储能”，打开成长天花板。储能方面，公司聚焦主要客户，密切跟踪储能系统技术发展动向，并不断跟进储能热管理零部件的市场机会。仿生机器人方面，公司持续优化产品关键性能指标，并围绕自研产品方案构筑工艺和专利技术护城河。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年分别实现营收326.16、373.01、423.97亿元，同比增速分别为16.7%、14.4%、13.7%，归母净利润为37.05、43.06、49.65亿元，同比增速分别为19.5%、16.2%、15.3%，当前股价对应PE分别为30、26、22倍。考虑公司主业行业地位稳固，储能和机器人业务有望打开新成长空间，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；劳动力成本上升风险；贸易及汇率风险。

光大银行2024年报点评：资产质量稳定，高分红属性延续

光大银行(601818)
    营收降幅收窄，利润稳定增长
    光大银行2024年实现营收1354亿元（YoY-7.05%），营收降幅边际收窄；归母净利润417亿元（YoY+2.22%），盈利增速相对平稳。收入结构来看，受实体需求偏弱等外部环境影响，收息业务仍然承压，2024Q4单季实现净利息收入241亿元（YoY-7.02%），虽同比下降但降幅较前三个季度有收窄。2024Q4单季实现非息收入89亿元（YoY+18.24%），主要由公允价值变动净收益贡献，主要受益于金融市场投资，而手续费及佣金净收入仍为负增长。考虑到实体需求有待恢复、银行业净息差仍有下降压力，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计光大银行2025-2027年归母净利润分别为417（原值442）/418（原值464）/424亿元，同比增速分别为+0.05%（原值+5.5%）/+0.20%（原值+4.9%）/+1.51%；当前股价对应2025-2027年PB分别为0.45/0.43/0.41倍，由于其息差降幅收窄、资产质量平稳、分红比例较高，维持“增持”评级。
    对公贷款稳健增长，存款成本率或继续改善
    光大银行2024Q4末贷款本金总额3.93万亿元，较年初增长3.88%。从信贷增长结构来看，对公业务为信贷扩张主引擎：对公贷款余额2.30万亿元，同比增长6.08%；而零售贷款仍然同比微降，或主要受到居民信用扩张放缓、主动压降高风险个贷有关。吸收存款方面，2024Q4末存款余额为4.04万亿元，同比下降1.44%，降幅边际收窄，其中零售存款同比增长7.01%。2024年全年存款平均成本率为2.18%，同比下降14BP，部分对冲了资产端收益率下降的影响，2024年净息差为1.54%，同比下降20BP，与2024年上半年持平。新一轮存款挂牌利率下调后，光大银行有望持续受益于存款成本的下降，净息差降幅或继续收窄。
    不良率环比持平，拨备覆盖率环比提升，分红比例较高
    2024Q4末不良率继续保持在1.25%，资产质量总体稳健。拨备覆盖率180.59%，较2024Q3末上升近10pct。Q4单季计提信用减值损失159亿元（YoY-4.04%），小幅反哺利润。核心一级/一级/资本充足率分别为9.82%/11.98%/14.13%，均较2024Q3末继续提升，未来支撑业务扩张的资本较充足。2024年普通股现金分红占归属于普通股股东净利润的比例升至30.14%，较2023年明显提升（2023年为28.41%）；截至2025-03-28股息率为4.95%，在上市银行中处于前列。
    风险提示：宏观经济增速下行，监管政策收紧，公司转型不及预期等。

2024年年报点评：城燃盈利好转，新项目成长可期

新天然气(603393)
    事件：2025年3月28日，公司发布2024年年度报告。2024年，公司实现营业收入37.77亿元，同比增长7.40%；实现归母净利润11.85亿元，同比增长13.12%；实现扣非归母净利润11.97亿元，同比增长17.79%。
    24Q4归母净利润环比增长。24Q4，公司实现营业收入8.12亿元，同比下降16.81%，环比下降19.78%；实现毛利润5.63亿元，同比增长26.44%，环比增长34.30%，毛利率为69.33%；实现归母净利润3.03亿元，同比下降18.19%，环比增长9.47%，同比下滑主因期间费用同比增长0.83亿元至1.86亿元、其他收益同比减少0.29亿元至1.36亿元。
    24年煤层气开采毛利率下滑，天然气供应毛利率有所恢复。分板块来看，2024年公司煤层气开采和天然气供应毛利占比分别提升1.33pct和2.32pct至87.32%和7.80%，天然气入户安装劳务业务毛利占比下降4.61pct。其中，煤层气开采业务实现毛利率55.29%，同比下降4.58pct；天然气供应业务实现毛利率22.26%，同比提升9.56pct。
    天然气存量资源有序开发，新项目稳步推进。2024年，公司实现煤层气产量21.94亿立方米，同比增长28.76%，主要是马必区块持续上产以及新收购的常规气区块喀什北贡献业绩。具体来看，潘庄区块实现产量11.08亿立方米，同比下滑2.12%；马必区块产量为8.97亿立方米，同比增长56.82%；喀什北区块24年8~12月实现产量1.89亿立方米。此外，公司紫金山区块完成了144.88平方公里的三维地震处理解释；并且公司通过内部子公司联合成立山西鑫泰亚美新能源有限公司及其分公司，旨在与价值合作方于晋中地区探矿区面积87.8平方公里、未探明区面积53.9平方公里的区块上开展煤层气勘查工作。
    气价稳步提升，降本增效持续推进。据wind数据，2024年国内LNG均价为3.36元/立方米，同比下滑7.20%，由于公司煤层气以管道气销售为主，因此2024年价格稳中有涨，其中，潘庄区块实现价格为2.08元/立方米，同比增长0.04%，马必区块实现价格为2.35元/立方米，同比增长7.31%。此外，公司将开工建设潘庄、马必区块联络线，助力煤层气销售结构优化和价格提升。
    挺进煤炭领域，布局能源产业链。公司于24年通过挂牌出让竞拍方式取得了面积约109平方公里的三塘湖矿区七号煤炭资源项目，主产长焰煤，以特高热-高热值煤为主，是优良的动力用煤和煤化工用煤，未来，公司或将依托自有煤炭高油气含量的资源禀赋，对其进行立体式的清洁、高效、低碳转化。
    投资建议：公司产量成长性较高，且储量丰富、新资源不断充实，我们预计，2025~2027年公司归母净利润分别为14.81/16.31/18.77亿元，EPS分别为3.49/3.85/4.43元/股，对应2025年3月28日的PE分别为9/8/7倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：天然气价格下降风险；气井开采不达预期的风险；需求不及预期的风险。

2024年年报点评：目标如期达成，内生外延并进

天味食品(603317)
    事件：公司发布2024年年报，24年实现营业收入34.8亿元，同比+10.4%；实现归母净利润6.3亿元，同比+36.8%；实现扣非净利润5.7亿元，同比+40.0%。单季度看，24Q4实现营业收入11.1亿元，同比+21.6%；实现归母净利润1.9亿元，同比+41.0%；实现扣非净利润1.8亿元，同比+44.4%。
    备货前置Q4营收提速，全年股权激励目标如期达成。24年公司顺利达成收入+10%目标，Q4在冬调、新品做好铺市的前提下聚焦资源于火锅，叠加春节前置、渠道备货提前，单Q4收入提速至21.6%。全年拆分来看，1）分产品：
    24年火锅底料实现收入12.6亿元，收入/量/价同比+3.5%/+7.9%/-4.1%，单价下滑预计主因公司调整费用政策，改为货折扣减收入；中式菜品调料实现收入17.7亿元，收入/量/价同比+16.6%/+16.7%/-0.1%；香肠腊肉调料实现收入3.3亿元，收入/量/价同比+11.0%/+27.0%/-12.6%。2）分渠道：24年线下渠道实现收入28.7亿元，同比+4.4%；线上渠道实现收入6.0亿元，同比+51.7%，主因食萃并表带动。3）分区域：24年东部/南部/西部/北部/中部收入增速分别为7.1%/18.2%/16.5%/-2.3%/6.2%，经销商数量分别变动-33/-9/-4/-50/-52家，截至24年末公司经销商共3017家，较年初净减少148家。
    成本改善、费投收窄，24Q4盈利能力优化。24Q4毛利率/销售费用率/毛销差分别为40.8%/15.3%/25.5%，同比分别+0.5/-3.2/+3.7pcts，除受费用政策调整影响外，Q4主要原料价格延续下行、毛利偏高的中式调料及冬调收入占比提升推动毛销差同比改善。24Q4管理费用率为4.8%，同比-1.0pcts；研发费用率为0.3%，同比-0.3pcts，财务费用率为-0.1%，同比+0.2pcts；24Q4实现归母净利率17.3%，同比+2.4pcts；扣非净利率16.0%，同比+2.5pcts，盈利能力持续优化。
    内生外延并举，25年增势延续。公司在复调C端领域优势显著，B端持续补足，多元渠道布局、全国化稳步推进。25年公司计划收入/利润同比增长均不低于15%，具体来看：1）内生方面，新品上聚焦厚火锅和鲜汤料，渠道上针对县级市场、餐饮、特通进一步开商；2）外延方面，食萃延续增长、加点滋味并表有望贡献增量。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为39.9/44.0/48.3亿元，同比+14.6%/10.3%/9.9%；归母净利润分别为7.2/8.1/8.9亿元，同比+15.4%/11.7%/10.7%，当前股价对应当前股价对P/E分别为21/18/17x，维持“推荐“评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新品拓展不及预期、原料价格大幅上涨、食品安全风险等。

2024年年报点评：24年业绩承压，高端项目稳步推进

常宝股份(002478)
    事件：公司发布2024年年报。2024年，公司实现营收56.96亿元，同比减少14.48%；归母净利润6.34亿元，同比减少19.00%；扣非归母净利5.07亿元，同比减少27.11%。2024Q4，公司实现营收14.72亿元，同比减少4.77%，环比增加3.64%；归母净利润2.23亿元，同比增长38.04%，环比增加161.08%；扣非归母净利1.56亿元，同比增长31.58%，环比增长64.39%。
    点评：油套管量利下滑，24年业绩承压
    ①油套管销量下滑：2024年公司无缝管销量70.67万吨，同比减少10.30%。分品种来看，油套管营收22.23亿元，同比下滑37.14%，锅炉管营收22.32亿元，同比增长22.62%。受部分市场贸易保护政策的影响，外贸市场减量较多，内贸收入40.36亿元，同比基本持平，外贸收入16.60亿元，同比减少36.17%。
    ②毛利率环比回暖：2024年公司毛利率为16.76%，同比减少2.00pct，其中油套管和锅炉管毛利率分别为15.95%和22.31%，同比-6.67、+5.06pct。2024Q4公司毛利率为17.45%，环比增加0.35pct，同比减少1.04pct。
    未来核心看点：高端项目稳步推进，持续深耕结构升级
    ①特材、精密管项目稳步推进。全力推进常宝特材项目、汽车精密管项目建设。特材项目有序推进，高端合金管线、超长精密管主线、洁净光亮管主线陆续进入试生产调试阶段，热挤压线预计2025年7月启动调试；精密管项目取得阶段性进展，热处理线、冷拔线、精整探伤线进入生产调试，焊管生产线计划预计2025年8月底进行安装调试阶段。
    ②持续深耕特种管材细分领域。公司引进由德国西马克设计制造的世界上第一条最新技术PQF连轧机组，目前已具备100万吨中小口径特种专用管生产能力，在油管、小口径合金高压锅炉管、HRSG超长管、石化热交换器用U型管等细分行业中的市场占有率和品牌竞争优势明显，综合竞争力持续增强。
    ③油气管景气改善，锅炉管维持高景气。油气开采用管方面，伴随全球能源安全战略深化和油气勘探技术升级，预计油气开采用管市场将呈现总量稳定、结构优化、高端化提速等特点，在海上、陆上深层、超深层等非常规油气资源开发方面可能会存在更多增量的市场需求。电力管市场方面，煤电保供需求稳定，预计2025年锅炉管市场需求持续饱满。
    盈利预测与投资建议：我们认为，受益于油气行业需求结构性回暖，新增高端产能逐步释放，公司钢管产品销量与毛利率有望提升，2025-2027年归母净利润预计依次为6.45/6.91/7.52亿元，对应3月28日收盘价，PE分别为8x、8x和7x，维持“推荐”评级。
    风险提示：产能释放不及预期，原料价格大幅波动，下游需求不及预期。

2024年年报点评：主业底部向上，25年有望重返增长通道

良信股份(002706)
    事件：2025年3月28日，公司发布2024年年报，2024实现收入42.38亿元，同比下降7.57%；归母净利润3.12亿元，同比下降38.92%；扣非归母净利润2.59亿元，同比下降41.61%。单季度来看，24Q4公司收入11.13亿元，同比下降1.44%，环比下降0.12%；归母净利润0.01亿元，同比下降98.47%，环比下降98.01%。
    盈利能力方面，24年毛利率为30.36%，同比下降2.09pcts，净利率为7.36%，同比下降3.78pcts；费用率方面，24年期间费用率为23.28%，同比增加3.01pcts；财务/管理/研发/销售费用率分别为-0.11%/6.53%/7.36%/9.5%，同比增加0.05pct/增加1.11pct/增加1.18pct/增加0.66pct。
    持续研发投入，开发多项低压元件新产品。公司拥有较为完善的产品线，包括框架断路器、塑壳断路器、微型断路器、接触器、隔离开关、双电源自动转换开关、智能断路器、中压真空断路器等产品，覆盖了中低压配电及控制各个领域的应用场景，2024年完成超160+项产品开发和提升计划，完成84款产品开发及提升，其中发布新产品19款，性能提升与功能拓展产品52项，加大研发和产品布局，为未来的持续发展奠定了基石。
    智算中心下游或成为公司发展的重要抓手。智算需求高速增长，智算中心的建设速度、运营效率和能源管理提出了前所未有的挑战，预制化电力模组赋予智算中心“随需而变”的进化能力。良信耕耘数据中心领域已超过20年，助力中国移动呼和浩特数据中心配电系统稳定运行10年，服务中国联通周浦数据中心安全用电12年，凭借数据中心领域多年的产品运行经验及方案迭代，良信提供覆盖数据中心及智算中心供配电系统智能配电方案及核心元件方案，未来有望受益整体数据中心发展建设的浪潮。
    直流接触器系列产品逐步进入市场前列。公司直流接触器产品定位于中高端市场，应用于储能（户储）、充电桩等直流负载回路，2024年公司开发的250R产品在头部车企客户实现重大突破，并在客户多款车型中开始批量供货；储能市场实现行业头部客户覆盖；充电桩市场直流接触器产品逐步进入市场前列。
    投资建议：公司是低压电器行业领军企业，市场定位清晰，拥有较强的持续研发响应市场的能力，目前公司处于关键的变革时期，预计后续随着新能源、数据中心等市场景气度提升，叠加公司营销端等变革起效，看好公司后续发展，我们预计公司25-27年的营收分别为51.93/65.23/83.23亿元，增速分别为22.5%/25.6%/27.6%；归母净利润分别为5.03/6.50/8.55亿元，增速分别为61.3%/29.0%/31.7%。3月28日收盘价对应公司25-27年PE为20x/15x/12x。维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；回款不及预期风险。

业务出海前景可期，员工持股彰显发展信心

科达制造(600499)
    业务出海前景可期，员工持股彰显发展信心
    公司发布24年报，24年实现营业收入126.0亿元，同比+29.96%，实现归母净利润10.06亿元，同比-51.90%，扣非归母净利润9.21亿元，同比-51.0%，参股蓝科锂业业绩同比减少80%，导致公司业绩承压。24Q4公司单季度收入、归母净利润分别为40.36、3.03亿元，同比分别+51.32%、+317.69%。往后来看，我们认为“出海”或为公司业务的核心看点，24年海外收入占比已超过63%。一方面，随着蓝科锂业的业绩贡献度降低和海外建材产能释放，我们认为公司的碳酸锂标签有望逐步弱化，海外建材销售业务有望成为业绩增长和估值催化的核心变量；另一方面，公司借助海外陶机渠道优势重点拓展配件耗材服务，也有望带动盈利能力改善。此外，公司发布员工持股计划，制定25-27年收入及净利润的年化增速目标分别为+20%、+20.8%、+20.7%，彰显了中长期发展信心。
    配件耗材业务取得进展，海外建材产能释放支撑规模扩张
    分业务看，24年公司建材机械、海外建材销售、锂电材料分别实现营收56.1、47.1、8.8亿元，同比分别+25.2%、+29.0%、+19.2%，毛利率分别为26.6%、31.2%、2.4%，同比分别-1.8、-4.5、-6.8pct，公司积极拓展配件耗材业务，其接单金额在陶瓷机械业务接单中占比约20%，此外产能释放支撑海外建材销售业务收入保持较好增长，毛利率则受制于瓷砖价格竞争加剧。截至24年末，公司与战略合作伙伴已在非洲布局10个生产基地，运营19条建筑陶瓷产线、2条洁具产线以及2条玻璃产线，2024年建筑陶瓷产量超1.76亿平米，销量1.72亿平米，同比分别+17.6%、+21.5%，洁具产量已突破250万件。截至25年3月，公司在海外有3条产线仍在建设中，预计项目投产后有望持续进一步支撑收入规模扩容。
    盈利能力有所承压，费用控制能力增强
    24年公司毛利率26.0%，同比-3.29pct，期间费用率16.65%，同比-2.67pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.90、+0.02、-0.28、-1.52pct，汇兑收益增加带动财务费用显著减少，综合影响下净利率10.23%，同比-16.68pct。24年公司CFO净额为5.57亿元，同比少流入1.74亿元。
    看好公司主业的价值体现，维持“买入”评级
    至24年末，蓝科锂业贡献投资收益占公司整体归母净利润的比例为23.2%，较以往显著降低（22-23年分别为81.2%、61.8%），我们认为锂电利润占比下降也有利于公司自身经营主业的价值体现。考虑到锂电板块对业绩贡献的下降，预计公司25-27年归母净利润为12.2、14.7、17.7亿元（25-26年前值为14.1、17.3亿元），同比分别+21%、+21%、+20%，对应PE分别为14、11、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汇率大幅波动，海外瓷砖竞争加剧，碳酸锂价格大幅下滑，产能扩张进度不及预期。

水泥量价齐跌，骨料产销双增，北方市场地位再巩固

冀东水泥(000401)
    公司24年全年实现归母净利润-9.91亿元，同比减亏
    公司发布24年年报，全年实现收入252.87亿元，同比-10.44%，归母净利润/扣非归母净利润分别为-9.91/-11.02亿元，同比减亏。其中Q4单季度实现收入67.29亿元，归母净利润/扣非归母净利润-6.94/-6.11亿元，同比减亏，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。
    水泥量价齐跌，骨料产销双增
    24年公司水泥熟料销售收入同比-14.5%达205.7亿元，销量同比-9.48%达8440万吨，测算吨均价同比下降14元达244元。受煤炭价格下降影响（煤炭采购成本同比-15%），水泥熟料吨成本同比下降30元达205元，吨毛利达39元，同比提升16元。24年公司加速推进骨料及混凝土生产线的布局进度，新增骨料产能1,170万吨、混凝土产能735万立方米。24年公司骨料/危废固废处置收入同比分别+25%/-6%达18.3/9.6亿元，毛利率同比分别-0.9pct/-3.9pct达44.3%/31.2%。公司在华北、西北、东北地区收入占比在八成附近，在北方特别是京津冀地区占有率超过50%，25年年初公司收购辽宁恒威水泥集团，未来有望继续巩固北方市场地位。
    费用率增长拖累净利率，现金流保持良性增长
    24年公司整体毛利率18.10%，同比+6.32pct，其中，Q4单季度整体毛利率18.04%，同比/环比分别+16.61/-6.78pct。24年期间费用率19.38%，同比+2.04pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.18/+1.76/+0.06/+0.04pct，最终实现净利率-4.49%，同比+1.70pct。24年资产负债率50.67%，同比+1.73pct。24年经营性现金流净额同比+1.91亿元达31.81亿元，收现比同比-1.63pct达94.52%，付现比同比-0.90pct达75.01%。
    高分红凸显投资价值，维持“买入”评级
    24年公司预计分配现金分红2.63亿元，公司发布24-26年三年股东回报规划，预计各年分配现金股利总额不低于当年可分配利润的30%，未来分红具备保障。公司另发布25年会计估计变更公告，预计折旧方案变更将减少25年4.58亿元折旧，增加公司25年度归母净利润约3.66亿元（以上数据未经审计，最终影响数以公司经审计的金额为准）。考虑到水泥价格上涨，上调公司25-26年归母净利润为11/13亿元（前值：6.4/10.6亿元），预计27年归母净利润为15亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

四季度归母净利同环比提升，多项目持续推进

华鲁恒升(600426)
    核心观点
    公司2024年四季度营收及归母净利同环比提升。公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营收342.3亿元（同比+26%），归母净利润39.0亿元（同比+9%）；其中，2024年四季度营收90.5亿元（同比+14%，环比+10%），归母净利润8.5亿元（同比+32%，环比+4%），毛利率/净利率为15.1%/9.9%，总费用率4.1%，环比持平。营收及归母净利增长主要来自产品销量增长，公司通过内挖潜力降本增效、外拓市场提质增盈，保持了运营稳中有进的良好势头，行业竞争力得到进一步巩固。
    2024年四季度公司主营产品销量均同比提升。得益于新项目投产及技改扩能，2024年四季度公司主营产品产销量均同比增长，新能源新材料/化肥/有机胺/醋酸及衍生品销量65.17/151.25/15.20/42.51万吨，同比均提升。2024年四季度公司新能源新材料/化肥/有机胺/醋酸及衍生品营收分别为164/73/25/41亿元，占比分别为48%/21%/7%/12%。
    2024年公司主营产品整体价格偏弱，己内酰胺价格同比上行。2024年公司主营产品中尼龙6价格同比持平，己内酰胺价格同比上涨。2024年己内酰胺原料纯苯价格高位震荡，成本支撑较强，叠加下游尼龙6开工率维持一定水平，需求端形成支撑，推动价格同比上行。而尿素、异辛醇、己二酸、醋酸、碳酸二甲酯等产品均受到市场供需宽松、原料价格波动等因素影响，价格同比下降。2024年四季度，尿素进入农业用肥淡季，工业需求支撑有限，叠加原料煤价格下行，成本端支撑弱化，市场供需宽松，尿素价格走低。3月以来春耕启动，备肥需求逐渐释放，复合肥采购增加，同时工业需求边际改善，成本端国际天然气价格上涨带动全球化肥行情走强，尿素价格震荡上行。
    公司积极推进多个项目建设，以实现产品扩能增产和提升市场竞争力。2024年，公司蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目、尼龙66高端新材料项目己二酸装置成功投产，为公司带来产能增长。同时，酰胺原料优化升级项目、20万吨/年二元酸项目、BDO和NMP一体化项目以及其他技术改造和在建项目均按计划顺利推进。
    风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。投资建议：公司成本优势相对稳固，新产能助销量增长，然而由于下游需求偏弱，且公司产品多数面临供给过剩压力，我们略微下调公司2025-2026年公司归母净利润预测为43.7/46.5亿元（原值为45.9/49.5亿元），新增2027年归母净利润预测为47.8亿元，对应2025-2027年EPS为2.06/2.19/2.25元，对应当前股价PE为10.6/10.0/9.7X，维持“优于大市”评级。

2024年报点评：业绩符合市场预期，集装箱、海工与物流服务板块增速亮眼

中集集团(000039)
    投资要点
    业绩符合市场预期，集装箱、海工、物流服务增速亮眼
    公司披露2024年报，归母净利润位于预告中值，符合市场预期：2024年公司实现营业总收入1777亿元，同比增长39%，归母净利润29.7亿元，同比增长606%，扣非归母净利润34.5亿元，同比增长419%。分业务，集装箱、海工、物流服务增速亮眼，道路运输车辆阶段性承压：（1）集装箱实现营收622亿元，同比增长106%，占营收比重35%。2024年公司标准干箱、冷箱、特种箱产量保持全球第一，受益于集运市场复苏，干箱销量343万TEU，同比增长417%，驱动板块收入高增。（2）物流服务实现营收314亿元，同比增长56%，占营收比重17%，同样受益于全球贸易复苏。（3）能源、化工和液态食品装备实现营收256亿元，同比增长2%，占营收比重14%。（4）道路运输车辆实现营收210亿元，同比下降16%，占营收比重12%，受北美业务需求2023年高位回落，阶段性下滑。（5）海洋工程实现营收166亿元，同比增长58%，占营收比重10%，在手订单兑现业绩，板块实现扭亏。
    毛利率维持稳定，净利率持续修复
    2024年公司销售毛利率12.5%，同比下降1.3pct，其中集装箱板块毛利率15.6%，同比下降0.3pct，物流服务毛利率6.2%，同比下降0.8pct，能化装备毛利率13.8%，同比下降1.6pct，海工毛利率9.11%，同比提升0.2pct，各事业部毛利率基本稳定。2024年公司销售净利率2.4%，同比提升0.9pct，受益于规模效应摊薄费用、海工分部扭亏、资产池平台减亏，修复明显。2024年公司期间费用率7.7%，同比下降2.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.5%/3.9%/1.5%/0.8%，同比分别下降0.68/1.18/0.38/0.41pct。展望2025年，钢价维持低位震荡、海工和资产管理盈利改善持续、内部经营提质增效，公司盈利水平有望稳中有升。
    集装箱量价有支撑，海工、能化设备订单饱满，看好业绩增长持续性我们判断公司业绩有望稳健增长：（1）集装箱：集运贸易量增加、旧箱更新背景下，公司核心板块集装箱制造量价仍有支持，（2）能化设备：订单饱满，趋势向好，中集安瑞科2024年累计新签订单275亿元创新高，截至2024年末在手订单283亿元，（3）海工板块：2024年新签订单32.5亿美元，同比增长93%，累计在手订单69.2亿美元，同比增长27%，油气、风电安装船和滚装船比例3:1:1，排产已至2027年，订单兑现将支持业绩增长。同时，深海科技为新质生产力，且深海油气开采具有战略意义，公司为高端海工装备领军企业，将持续受益。
    盈利预测与投资评级：考虑地缘政治冲突等带来的不确定性，出于谨慎性，我们调整公司2025-2026年归母净利润预测分别为30（原值38）/38（原值48）亿元，预计2027年归母净利润46亿元，当前市值对应PE分别为16/13/11X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、地缘政治风险、原油价格波动等

2024年年报点评：2024年实现高质量稳增长；布局未来产业开拓新空间

中航光电(002179)
    事件：3月28日，公司发布2024年年报，全年实现营收206.9亿元，YOY+3.0%；归母净利润33.5亿元，YOY+0.4%；扣非净利润32.8亿元，YOY+1.0%。
    业绩表现符合市场预期。2024年公司达成了“稳增长、可持续、高质量”的发展目标，同时坚持创新驱动，加力挺进新质时代。我们点评如下：
    4Q24归母净利润同比增长89%；24年利润率保持稳定。1）单季度：公司4Q24实现营收65.9亿元，YOY+39.8%；归母净利润8.4亿元，YOY+88.8%；扣非净利润8.3亿元，YOY+105.8%。2）利润率：公司4Q24毛利率同比提升1.4ppt至36.6%；净利率同比提升3.1ppt至13.6%。2024年毛利率同比下滑1.3ppt至36.6%；净利率同比下滑0.5ppt至17.2%。利润率总体较为稳定。
    巩固防务首选供应商地位；开创民用发展新局面。分产品看，2024年，公司：1）电连接器及集成互连组件：实现营收162.1亿元，YOY+4.6%，占总营收78%，毛利率同比下滑1.48ppt至39.4%。2）光连接器及其他光器件以及光电设备：实现营收28.4亿元，YOY-9.7%，占总营收14%，毛利率同比下滑0.88ppt至25.6%。3）液冷解决方案及其他产品：实现营收16.3亿元，YOY+14.4%，占总营收8%。发展分析：1）业务布局：公司聚焦战新产业和未来产业，谋划实施民用航空、卫星互联网、数据中心、智能网联汽车、低空经济等业务，加快打造新增长点。2024年，公司聚焦民机装备发展需求，民机机载能力持续提升，低空经济产业业务配套实现头部企业全覆盖。2）能力建设：公司高端互连科技产业社区、民机与工业产业园全面封顶；洛阳基础器件产业园（一期）、华南产业基地建成投用；子公司泰兴光电液冷源系列产品集成系统项目顺利投产；沈阳兴华航空发动机线束及小型风机产能提升项目有序推进。
    深化成本效率管控；应收增加合同负债减少。2024年公司期间费用率同比减少0.7ppt至18.7%：1）销售费用率同比减少0.3ppt至2.4%；2）管理费用率同比减少0.7ppt至6.0%；3）财务费用率为-0.5%，去年同期为-0.8%；4）研发费用率同比减少0.1ppt至10.9%。截至2024年末，公司：1）应收账款及票据167.3亿元，较年初增加27.0%；2）合同负债2.8亿元，较年初减少37.5%。2024年，公司经营活动净现金流为21.5亿元，YOY-30.4%，主要系回款情况不及预期所致。
    投资建议：公司作为国内特种连接器龙头，深耕连接器行业50余年，致力于成为“全球一流的互连方案提供商”。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是37.59亿元、41.54亿元、44.86亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是24x/21x/20x。我们考虑到公司在防务领域的龙头地位及对民机、低空等战新产业的积极布局，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动等。