2023年报&2024年一季报点评：强化海外发展及产品降本，一季度经营环比明显改善

科沃斯(603486)
    核心观点
    一季度经营企稳回升，盈利环比明显改善。公司2023年实现营收155.0亿/+1.2%，归母净利润6.1亿/-64.0%，扣非归母净利润4.8亿/-70.3%。其中Q4收入49.7亿/-4.4%，归母净利润0.1亿/-98.5%，扣非归母净利润-0.4亿/-107.4%。2024Q1营收34.7亿/+7.4%，归母净利润3.0亿/-8.7%，扣非归母净利润2.9亿/+0.3%。公司拟每10股派发现金股利3元。公司Q1营收增速环比止跌回升，净利率环比2023年下半年显著改善，经营迎来拐点。扫地机行业Q1增速上移，科沃斯海外收入增长20%。2023年全球扫地机规模同比增长0.8%至66亿美元，我国扫地机零售额同比增长5.1%至138亿（Gfk、中怡康及NPD数据）。2024Q1我国扫地机零售额同比增长29.2%至25.6亿（奥维云网数据），受益于新品上新提前及价格下探带动的需求释放，我国扫地机增速明显提升。科沃斯品牌2023年收入达到76.8亿，同比下降1.5%，其中国内收入下降12%至47亿，海外收入增长20%至30亿。公司在新加坡设立海外总部，强化全球线上线下渠道的覆盖，欧洲区域收入增长41%。预计Q1公司扫地机内销收入有所复苏，外销延续较快增长趋势。
    洗地机增长动能依然较强，添可海外收入增长40%。奥维云网推总数据显示，2023年我国洗地机零售额同比增长22%至122亿，2024Q1同比增长23%。添可2023年收入同比增长5.2%至72.7亿，其中海外收入增长40%至31亿，国内收入下滑11%至42亿。2023年添可洗地机出货量同比增长25.4%至322.7万台，预计均价有所下降；添可智能科技净利率同比下降7.4pct至8.7%。毛利率受以价换量拖累，Q1盈利环比积极修复。公司2023年毛利率同比下降4.1pct至47.5%，其中国内毛利率下降10.8pct，海外毛利率提升7.2pct，主要受国内以价换量而公司降本款产品储备不足所致。公司2023年销售/研发/管理/财务费用率同比分别+4.0/+0.5/-0.4/+0.6pct，净利率同比下降7.1pct至3.9%。2024Q1公司毛利率下降3.5pct至47.2%，费用率有所优化，销售/研发/管理/财务费用率同比分别-1.6/+0.6/-1.3/-0.5pct；净利率同比-1.5pct至8.6%，但环比来看，公司净利率已明显修复，有望迎来拐点。丰富产品布局、加大降本力度，经营拐点显现。2023H2公司迅速调整战略重心，为2024年规划和储备丰富的扫地机产品矩阵，积极推动降本措施，满足不同价格段的消费需求。2024年2月公司推出T30性价比系列，补足降本款不足的短板，随着后续公司新品持续推出，收入及毛利率有望企稳回升。风险提示：行业竞争加剧；新品销售不及预期；海外拓展不及预期。
    投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级
    考虑到行业以价换量及公司积极推动降本、大力发展线下及海外渠道，调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润12.2/15.4/18.7亿（前值为14.9/17.6/-亿），同比+99%/+26%/+22%，对应PE=22/17/14x，维持“买入”评级。

2023年利润创新高并加强分红，不断推进新项目建设

天目湖(603136)
    核心观点
    2023年公司业绩处于预告区间中值，股东回报较景区同业更为积极。2023年，公司营收6.3亿元/+70.9%，较2019年增长25.2%；归母净利润1.5亿元/+623.9%，较2019年增长18.8%；扣非净利润1.4亿元/+1024.2%，较2019年增长14.9%，处于此前业绩预告区间中值，符合预期。2023年公司拟每10股派发现金股利5.36元(含税)，分红率达68%，按现价计算股息率2.9%；同时拟以资本公积金转增股本方式向全体股东每10股转增4.5股，整体上股东回报较景区同业更为积极。
    新项目扩容助推收入较2019年良好增长，业务结构调整与新项目爬坡致净利率不及2019年。伴随景区项目丰富尤其酒店升级扩容等，公司2023年收入超2019年同期，其中酒店收入较2019年增长117%，其他业务则相对平稳。同时，业务结构的调整（酒店收入占比从2019年的19%增加至33%，以及新项目爬坡带来盈利能力变动。2023年公司毛利率54.3/+18.1pct，较2019年减少11.0pct，新租赁准则及新店爬坡对毛利率有所影响；公司归母净利率23.3%/+17.8pct，较2019年减少1.2pct。整体看，公司控费提效良好，但因业务结构调整、以及客流与收益未能充分发挥而扰动盈利能力表现。
    2024Q1淡季天气因素及消费环境扰动，业绩表现相对承压。2024Q1公司营收1.1亿元/-11.3%，归母净利润1094.7万元/-42.8%，扣非净利润934.7万元/-44.71%，相对承压。整体来看，公司一季度受天气和整体消费环境影响，且部分新建中高端酒店尚处爬坡期，淡季有拖累。
    国资控股与经营优势结合发力，跟踪存量潜力释放及储备项目推进节奏。当前消费环境变化仍需跟踪，公司疫后新项目收益潜力仍待释放，短期一看平桥漂流项目今年投运推进，二看年底前沪苏湖高铁通车缩短主要客群抵达时间。公司持续巩固根据地项目建设，后续南山小寨二期、御水温泉三期等储备项目值得期待，中长线动物王国项目还有望带来新看点。此外国企背景下更积极推进公司职业经理人化，李淑香女士辞去总裁职务、继续担任董事长，原副总裁史瑶琴女士担任公司总裁；未来立足“国资资源优势+原有经营管理优势”，预计景区乃至周边资源整合有望进一步全面强化，助力中线成长。
    风险提示：恶劣天气扰动，消费力恢复不及预期，新项目不及预期等。
    投资建议：综合一季报及当前中高端消费环境变化，下调公司2024-2025EPS至0.85/1.00元（此前为1.12/1.38元），新增2026年为1.17元，对应动态PE为22/18/16x。公司区位优势良好，并持续深耕一站式度假目的地建设，具有相对较优异的产品打造能力；地方国资入主后一方面持续加强本地资源开发及巩固项目接待能力；另一方面坚持专业化、市场化管理模式，暂未出现重大转向。考虑消费环境波动和新项目投入后对短期业绩的扰动，暂下调至“增持”评级。

2023年报&2024年一季报点评：盈利能力持续提升，经营稳健股息率高

格力电器(000651)
    核心观点
    盈利能力持续提升，2023年股息率接近6%。公司2023年实现营收2050.2亿/+7.8%，归母净利润290.2亿/+18.4%，扣非归母净利润275.7亿/+14.9%。其中Q4收入492.1亿/+17.7%，归母净利润89.3亿/+43.9%，扣非归母净利润83.5亿/+54.1%。2024Q1实现营收366亿/+2.5%，归母净利润46.8亿/+13.8%，扣非归母净利润45.3亿/+21.5%。公司拟每10股派发现金股利23.8元，现金分红率为45.3%，对应4月29日收盘价股息率为5.9%。
    空调行业较高景气运行，格力空调收入增长12%。根据产业在线数据，2023年我国空调销量同比增长11.2%，其中内销量增长13.8%，外销增长7.8%；2024Q1空调销量同比增长20.3%，内外销量分别+18.8%/+21.8%，空调保持较高景气度。格力2023年空调业务收入同比增长12.1%至1512亿，其中H1/H2分别+1.8%/+22.8%。分内外销看，公司2023年内销收入增长15.2%，外销收入增长7.0%，预计格力空调内销表现相对较好。
    新兴业务实现较高增长。公司2023年工业制品收入增长31.6%至100亿，绿色能源收入增长51.2%至71亿，生活电器收入下滑12.4%至40亿，智能装备收入增长55.0%至7亿，公司工业制造及绿色能源业务实现较高增长。毛利率持续提升，盈利延续向好趋势。公司2023年毛利率+4.5pct至30.6%，其中空调业务毛利率+4.6pct至37.0%，2024Q1毛利率+2.0pct至29.5%，预计主要系原材料成本改善及渠道结构优化。公司销售费用投入力度有所加大，2023年销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.4/+0.4/持平/-0.6pct至8.4%/3.2%/3.3%/-1.7%，2024Q1同比分别为持平/+0.7/-0.2/-1.0pct。2023年公司归母净利率+1.3pct至14.2%，Q1归母净利率+1.3pct至12.8%。合同负债保持高位，投入30亿启动以旧换新。公司2024Q1合同负债规模达到205亿，环比增长51%，在历年一季度的合同负债规模中仅次于2023年，预计终端渠道备货积极性依然较高。4月公司宣布将投入30亿元，启动家电产品的以旧换新活动，对挂机及柜机给予220-1000元不等的补贴，有望充分激发消费者换新的需求，公司后续增长动力依然充足。
    风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；渠道改革不及预期。
    投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。
    公司空调主业领先优势稳固，考虑到目前各地积极推动家电以旧换新、公司率先响应，空调更新需求带来的弹性值得期待。调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为323/347/368亿（前值为300/320/-亿），同比增长11%/7%/6%，对应PE=7/7/6x，维持“买入”评级。

业绩快速增长，24Q1归母净利润超6亿

吉电股份(000875)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营收144.43亿元，同比-3.42%，归母净利润9.08亿元，同比+34.66%。24Q1公司实现营收38.15亿元，同比-5.21%，归母净利润6.19亿元，同比+22.94%。
    盈利能力稳步提升，全年财务费用同比下降3.5亿元。2023年公司毛利率、净利率分别达到25.75%、10.82%，较2022年分别同比上升1.83pct、2.93pct。23Q4公司实现营业收入34.21亿元，同比-11.94%，实现归母净利润-1.77亿元，同比-18.00%。费用方面，2023年公司全年研发费用达7876.01万元，同比+26.87%，管理费用达2.13亿元，同比+24.90%；财务费用为14.82亿元，较去年同期减少3.5亿元，同比-19.16%。
    清洁能源装机加速布局，发电量进一步提升。截至2023年底，公司发电总装机容量1342.12万千瓦，同比+8.55%。其中火电装机容量330万千瓦，与去年持平；2023年公司积极布局清洁能源产业，清洁能源装机容量达1012.12万千瓦，同比+11.7%，其中光伏装机622.31万千瓦、风电装机346.81万千瓦。发电量方面，截至2023年底，公司发电量达285.78亿千瓦时，同比+3.15%，其中光伏发电量达90亿千瓦时，风力发电量达68.32亿千瓦时。
    定增获批复，储备项目充足。4月30日，公司向特定对象发行股票成功获批，公司被核准向特定对象发行股票不超过8.37亿新股，募集资金总额不超过55.39亿元。根据公司规划，募资主要用于投资建设氢能及新能源项目，包括大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目（3.2万吨/年制绿氢、18万吨/年制绿氨）、白城绿电园区配套风电一期项目（100兆瓦）、吉林扶余五期风电项目（100兆瓦）、吉林长岭风电项目（100兆瓦）、南宁邕宁光伏项目（300兆瓦）。
    投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为150.51亿元、164.06亿元、180.97亿元，营收增速分别达到4.2%、9.0%、10.3%，归母净利润分别为12.26亿元、14.92亿元、17.51亿元，净利润增速分别达到34.9%、21.7%、17.3%，维持“增持”投资评级。
    风险提示：风电、光伏新增装机不及预期、煤炭价格波动风险、电价大幅下调风险等。

2024年一季报点评：自营承压拖累整体业绩，期待整合进程加速推进

国联证券(601456)
    投资要点
    事件：国联证券发布2024年一季报，公司2024Q1实现营业总收入1.73亿元，同比下降74.44%，归母净亏损2.19亿元，较23Q1由盈转亏。
    重资产业务表现待提升，自营业务造成较大拖累：1）自营业务收入受制于市场行情大幅波动。2024年一季度公司自营业务收入（投资收益-对联营企业的投资收益+公允价值变动净收益）-1.50亿元，较23Q1（3.73亿元）大幅下降，构成了公司一季度业绩下滑的主要原因，我们预计主要系一季度市场行情大幅波动情况下公司权益自营及股权衍生品业务遭受较大负面影响。2）利息净收入由正转负。2024Q1公司利息净收入同比-149%至-0.27亿元，主要系公司融资规模上升、处置其它债权投资规模下降综合所致。此外，我们预计公司两融业务规模有所收缩，造成两融利息收入不及23Q1（截至24Q1末，公司融出资金较23Q1末-4%至97亿元）。
    轻资产业务情况偏中性，并表国联基金驱动资管业务收入高增：1）交投活跃度回升，经纪业务收入下滑预计系佣金率下降：2024Q1全市场日均股基成交额10,292亿元，同/环比分别+4%/+8%。公司经纪业务净收入同比-3%至1.08亿元，我们预计系佣金率同比有所下滑。2）投行业务受政策限制较大。受IPO及再融资阶段性收紧影响，2024Q1公司未有IPO及再融资发行，公司投行业务净收入同比-13%至0.78亿元。3）资管业务并表国联基金，收入同比增幅较大。2024Q1，公司资管业务净收入同比+350%至1.43亿元，主要系并表国联基金。
    筹划收购民生控制权，整合进程正式启动：2024年4月25日，国联证券公告称公司正在筹划通过发行A股股份的方式收购民生证券，将于4月26日开市起停牌不超过10个交易日。同时公司决定终止此前定增事项并撤回申请。本次公告标志国联与民生的协同整合再次迈上新台阶，充分契合监管支持头部机构通过并购重组做优做强的表态，国联证券有望在大幅提升体量的同时与民生证券实现优势互补。
    盈利预测与投资评级：考虑公司一季度同比由盈转亏，我们下调此前盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.03/8.40/9.87亿元（前值分别为7.65/9.12/10.74亿元），对应增速分别为-40.01%/108.45%/17.52%，对应EPS分别为0.11/0.24/0.28元，当前市值对应2024-2026年PB估值分别为1.65/1.45/1.41倍。我们依旧看好公司后续内生增长与外延扩张并驾齐驱，维持“买入”评级。
    风险提示：1）权益市场大幅波动；2）行业监管政策趋紧；3）并购整合效果不及预期。

2023年报及2024年一季报点评：多元业务发展，新兴业务快速增长

徐工机械(000425)
    投资要点：
    事件：近日，徐工机械发布2023年报及2024年一季报。
    点评：
    2023Q4营收同环比双增。2023年，公司实现营收为928.48亿元，同比下降1.03%；归母净利润为53.26亿元，同比增长23.51%。2023年毛利率为22.38%，同比提升2.17pct；净利率为5.64%，同比提升1.06pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+0.01pct、+0.47pct、-0.04pct、+1.00pct。2023Q4，公司实现营收为211.78亿元，同比增长13.21%，环比增长3.85%；归母净利润为4.87亿元，同比增长234.04%，环比下降61.02%。毛利率为20.64%，同比提升0.44pct，环比下降2.37pct；净利率为2.01%，同比提升4.42pct，环比下降4.35pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-0.37pct、-0.01pct、-1.44pct、-1.48pct，分别环比变动为+0.41pct、-0.18pct、+0.93pct、-0.73pct。
    2024Q1盈利能力提升。2024Q1，公司实现营收为241.74亿元，同比增长1.18%，环比增长14.15%；归母净利润为16.00亿元，同比增长5.06%，环比增长228.54%。毛利率为22.89%，同比提升0.26pct，环比提升2.25pct；净利率为6.63%，同比提升0.11pct，环比提升4.62pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+0.28pct、+0.43pct、-0.35pct、-0.04pct，分别环比变动为-0.69pct、-1.10pct、-1.41pct、-0.70pct。
    多元业务发展，新兴业务快速增长。2023年公司土方机械实现营收225.60亿元，同比下降4.56%，铲运机械出口营收保持行业第一，新能源装载机实现翻倍增长。起重机械实现营收211.87亿元，同比下降11.20%，公司全地面和越野吊出口双突破200台，履带吊市占率保持领先。混凝土机械实现营收104.25亿元，同比增长9.72%，公司积极推进混凝土机械全球市场协同、技术协同、产能协同，新能源搅拌车销量突破千台。2023年公司战略新兴业务实现营收同比增长30%，营收占比提升4.5pct。高空作业机械实现营收88.83亿元，同比增长35.62%，业务实现较快增长，高空作业平台和举升类消防车行业第一。矿业机械实现营收58.61亿元，同比增长14.17%，矿山机械的经营质量和产品质量均提升，其中新能源矿车增4倍，矿挖内销市占率提升1.7pct。
    完善全球化布局，海外营收占比提升明显。公司坚定国际化战略，持续完善全球布局，打造“1+14+N”的国际化运营体系，推动公司海外市场拓展能力提升。公司拥有39家海外子公司，40个海外大型服务备件中心，营销网络覆盖全球193个国家和地区，2023年分别在英国、新加坡等国家成立了5家销售子公司。2023年海外营收为372.20亿元，同比增长33.70%，占总营收的40.09%，同比提升10.42pct。海外市场毛利率为24.21%，同比提升1.88pct。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2024-2026年EPS分别为0.56元、0.68元、0.85元，对应PE分别为13倍、10倍、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：（1）若下游需求不及预期，公司产品需求减弱；（2）若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

2024年一季报点评：海外营收保持高增，盈利能力明显改善

中联重科(000157)
    投资要点：
    事件：近日，中联重科发布2024年一季报。
    点评：
    2024Q1业绩环比高增，盈利能力增强。2024Q1，公司实现营收为117.73亿元，同比增长12.93%，环比增长1.84%；归母净利润为9.16亿元，同比增长13.06%，环比增长40.69%。毛利率为28.65%，同比提升2.26pct，环比提升1.79pct，毛利率提升受益于海外业务占比提升等因素；净利率为8.67%，同比提升0.43pct，环比提升2.54pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动情况为+0.87pct、+0.88pct、-0.54pct、-0.73pct，分别环比变动情况为-1.18pct、-1.02pct、-1.90pct、+1.46pct。
    坚定国际化发展战略，海外营收同比高增。2024Q1公司海外营收为57.03亿元，同比增长52.85%，营收占比约为48.44%%，境外收入当中出口收入同比增长60.95%。公司重视海外市场拓展，坚定国际化发展战略，深度参与“一带一路”建设，重点市场实现有效突破，重点国家本地化发展战略成效显著，产品市场份额快速提升。工程起重机械成为土耳其、中亚市占率最高的品牌，沙特、马来西亚、越南、肯尼亚等市场通过本地化耕耘市占率迅速提升。
    主导产品业务优势稳固，新兴业务快速提升。公司优势业务工程起重机械市场份额保持行业领先，混凝土机械长臂架泵车、搅拌站市场份额仍稳居行业第一，搅拌车市场份额保持行业第二。新兴业务土方机械和高空机械营收保持快速增长，挖掘机加速完善电动产品型谱系列，中大型挖掘机国内市场份额同比实现翻倍增长；高机国内市场中小客户市场占有率位居第一，产品型谱实现4-72米全覆盖，电动化产品渗透率达90%以上，为国内型号最全的高空设备厂商。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2024-2026年EPS分别为0.52元、0.64元、0.79元，对应PE分别为16倍、13倍、11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：（1）若基建/房地产投资不及预期，公司产品需求减弱；（2若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

组织模式升级完成，期待业务回暖

用友网络(600588)
    事件概述
    公司近期发布2023年年报和2024年一季报预告，2023年实现营业收入97.96亿元，同比增长5.77%，实现归母净利润-9.67亿元，同比下降541.28%。2024年一季度，公司实现营业收入17.49亿元，同比增长18.61%，实现归母净利润-4.53亿元，同比下降14.17%。2023年公司启动了规模较大的业务组织模式升级，部分影响了收入和利润情况。我们认为伴随组织调整结束，预期2024年业务端有望复苏，24Q1的收入增长也部分印证了业务趋势。
    组织模式升级短期影响业务，2024年有望复苏
    收入端来看，根据年报披露，2023年公司启动了业务组织模式升级大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式升级为以行业为主的组织模式，中型企业客户业务继续按照区域但全国统一、垂直组织开展。公司此次以行业化为重点的业务组织模式升级，虽然对公司业绩有阶段性影响，但符合客户要求，也是全球大型企业软件与服务业务更高效和主流的组织模式，为公司长期的客户经营与业务发展建立了更具客户价值、更有利于增长和更可持续的业务组织体系。目前公司的业务组织模式升级已经完成，对公司业务与业绩的阶段性影响已经度过，公司业务有望逐渐步入良好增长轨道。2024Q1，公司实现营业收入同比增长18.61%，一定程度反映了公司的业务复苏。
    从业务拆分来看，2023年公司云服务业务实现收入70.91亿元，同比增长11.6%。公司的中型与小微型企业客户业务收入分别实现同比增长21.4%与17.7%，保持良好发展与增长态势。占公司收入比重最大的大型企业客户业务受业务组织模式升级的阶段性影响较大，全年收入实现同比增长4.3%，对公司整体收入增速影响较大。2023年公司合同签约金额同比增长17.6%，千万级以上项目签约金额实现同比增长71.1%。2024Q1，公司合同负债为27.7亿元，同比增长14.1%，其中，云业务相关合同负债为24.6亿元，同比增长26.9%，订阅相关合同负债为18.2亿元，同比增长32.4%，占总合同负债比例达65.6%，公司的高质量收入结构得到了进一步提升。
    大型客户持续签约，布局AI提升产品能力
    大型企业客户是公司占比最高、面临国产替代需求最强的支柱性客群。根据公司年报和一季报披露，2023年公司持续加速大型企业客户的拓展，截至2023年12月31日，一级央企新增签约10家，累计签约37家，陆续突破了一批千万级以上的大型企业客户项目，千万级以上的项目合同数量、合同金额实现高速增长。2024Q1，公司优化完善了行业客户与解决方案事业部的组织和资源部署方式，加强了区域市场覆盖，进一步提升了行业客户事业部和区域客户经营机构的组织能力。公司面向大型企业客户市场的产品与解决方案立足行业客户需求，持续创新发展，截至2024年3月31日，积累了近百个细分行业数智化创新领先实践，发布了上百个行业解决方案。2024Q1，公司签约了中国中信集团，一级央企累计签约38家。
    AI产品方面，根据公司年报披露，2023年7月，用友发布“业界首个企业服务大模型——YonGPT”，YonGPT是用友基于数字和智能技术服务企业和公共组织数智化的最新研发成果，基于大模型的人工智能在企业服务领域的应用主要集中在4个方向上：智能化的业务运营、自然化的人机交互、智慧化的知识生成、语义化的应用生成。用友企业服务大模型YonGPT围绕这四个方向推进模型训练和产品效果优化，是更懂企业服务的大模型。YonGPT已经创新研发了包括企业经营洞察、智能订单生成、供应商风控、动态库存优化、智能人才发现、智能招聘、智能预算分析、智能商旅费控等在内的基于企业服务大模型赋能的智能应用。同时，YonGPT面向复杂的行业应用场景，还可以通过对行业模型精调，提供更加“在行”的智能化场景服务。
    投资建议：
    用友作为国内企业级服务市场的龙头公司，有望受益于当前国央企的数智化转型需求，依托BIP战略级产品，实现向平台型、生态型企业转型的目标。我们预计公司2024/25/26年实现营业收入112.57/128.25/143.93亿元，实现归母净利润0.62/3.58/5.13亿元。维持买入-A的投资评级，考虑到公司还在转型期，采用PS进行估值，给予6个月目标价为13.17元，相当于2024年的4倍动态市销率。
    风险提示：大型企业需求不及预期；技术研发不及预期。
   

23年报及24Q1业绩点评：24Q1扣非同增17.13%；23年分红比例近70%

皖新传媒(601801)
    投资要点
    23年利润实现稳健增长，分红比例大幅提升。23年，公司实现营业总收入112.44亿元（YoY-3.79%）；归母净利润9.36亿元（YoY+32.21%）；扣非净利润7.54亿元（YoY+9.66%）。24Q1，营收约29.29亿元（YoY-5.44%）；归母净利润约2.93亿元（YoY-13.28%）；归母扣非净利润3.15亿元，同比增加17.13%。截至24Q1，公司货币资金近110亿元。23年利润分配方面，拟向全体股东每10股派现金股利人民币3.05元（含税），共计分派现金分红5.97亿元(含税)；现金分红总额（含回购股份金额）为6.45亿元，约占归母净利润的68.90%。
    传统业务方面，一般图书与教材业务稳健增长，低毛利业务逐步缩量。24Q1，一般图书及音像制品业务实现营业收入13.3亿元，同比增长23.4%；毛利率37.80%（+0.75pct）。教材业务实现营业收入7.1亿元，同比增长8.79%；毛利率27.47%（+2.33pct）。参考23年，传统业务主要的增长动力包括：1）线上渠道继续深化。图书电商业务实现销售码洋5.8亿元；“皖新云书店”新零售平台用户42万人（YoY+203%），月均访问人次14.06万（YoY+120%）；研发“皖新企业购”小程序，23年合同金额破亿元。2）横向与纵向双重发力，扩展教育业务。横向拓展职业学校教材，获取高教社中职三科统编教材安徽省发行资格，23年中职教材销售码洋同比增长26%。纵向推进研学教育业务，23年实现销售收入3763万元，同比增长607.33%。此外，23年低毛利业务体量缩减，包括教育装备及多媒体业务（23年营收YoY-46.46%，毛利率5.91%），以及供应链及物流服务业务（23年营收YoY-3.54%，毛利率3.56%）。我们认为，逐步缩减低毛利业务有望减轻“包袱”，进一步提升公司利润率水平。
    “AI+教育”内容与渠道双升级，有望逐步跑通商业化模式。1）智慧校园：完成54个智慧课堂项目，组织智慧学校培训超百场。2）智慧阅读：丰富校园阅读产品矩阵240个品种，累计开发微课客户端数字内容课程659节；搭建阅读评价系统，结合大模型、数字人等AI技术研发应用，提升全新阅读体验。3）机器人：开发皖新朱子教育机器人，完善托幼一体化解决方案。4）教师培训：优化“一实课堂”教师培训，升级“直播培训+工作坊研修+训后跟踪”的线上线下立体培训模式，服务教师达15万人次。5）美丽科学：已在全国1.73万所学校中应用，累计服务师生数超3000万人。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年，公司营业收入为116.76/120.36/125.16亿元，同比3.8%/3.1%/4.0%；归母净利润8.56/10.14/11.92亿元，同比-8.5%/18.5%/17.5%。我们认为，业绩方面，伴随主营业务减负，公司利润率有望持续增长；“AI+教育”逐步跑通商业化模式后，有望进一步贡献业绩弹性。预计所得税问题将一定程度上压制24年的归母净利润增长，但是对于实际经营影响有限。此外，公司重视股东回报，23年含回购股份的现金分红比例近70%。维持“买入”评级。
    风险提示：生育率降低导致的未来学生数量减少风险；行业竞争加剧风险；智慧教育产品研发不及预期风险等。

开门红亮眼，一季度营收业绩均超预期

顺鑫农业(000860)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入105.9亿元，同比下降9.3%；实现归母净利润-3.0亿元，上年同期归母净利润-6.7亿元；实现扣非归母净利润-5.7亿元，上年同期扣非归母净利润-6.7亿元。根据计算，2023Q4实现营业收入17.9亿元，同比下降30.6%；实现归母净利润-0.03亿元，上年同期实现归母净利润-7.0亿元。24Q1公司营业收入40.6亿元，同比下降0.75%；实现归母净利润4.5亿元，同比增长37.4%；实现扣非归母净利润4.5亿元，同比增长37.4%。
    23年延续调整，稳固市场有序推进。分业务看，23年酒类/猪肉/房地产业务营收分别为68.2/26.0/10.1亿元，分别同比变化-15.9%/-4.6%/+49.5%。分档次看，白酒高档酒/中档酒/低档酒营收分别同比变化+45.3%/-18.1%/-22.1%，核心单品42度陈酿/42.3度金标/52度百年销量分别同比变化-18.3%/-41.9%/+80.1%。23年白酒整体销量36.7万吨，同比下降26.0%，吨价同比提升13.8%。23年42.3度金标全年销量108万箱，受行业环境等因素影响低于500万箱的规划目标，但公司仍在积极培育金标升级产品，以“金标牛烟火气餐厅榜”等形式推动餐厅终端建设。23年北京/外埠经销商分别净增加5/20个，经销商体系保持稳定。
    23年白酒利润平稳，猪肉房地产拖累整体利润。23年白酒业务毛利率同比提升6.0pct，高档/中档/低档毛利率分别同比变化-6.6/0.0/+6.3%，陈酿系列提价和高档酒占比提升对毛利率提升有所贡献，吨成本同比提升1.5%，吨原材料成本/吨成品酒成本/吨人工成本/吨折旧成本分别同比变化-14.7/+26.2/+3.1/+31.4pct，成品酒成本上涨是平均成本提升主要原因。23整体销售费用率同比提升2.6pct至11.4%，销售人员数量同比减少14.2%，职工薪酬同比下降14.0%，白酒行业广告费同比提升9.8%，促销费同比增长36.3%，预计主要是金标等产品促销活动增加导致。23年管理费用基本平稳，管理费用率同比提升0.7pct至8.1%主要是因为收入降低。财务费用率同比提升0.3pct至1.6%。23年白酒分部净利润6.6亿元，净利率约10%，盈利仍然较稳定，猪肉业务亏损5亿以上拖累整体利润。
    24Q1营收业绩超预期，销售费用率大幅下降。24Q1营收同比下降0.8%，23Q4+24Q1公司整体营收同比下降12.3%。24Q1毛利率同比下降0.6pct至37.2%，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动-3.0/-0.4/-0.5pct。24Q1销售费用同比减少1.2亿元，预计主要是白酒行业促销费和广宣费减少导致（23年1-4月房地产业务销售费用0.13亿元），管理费用率稳中略降，由于地产业务剥离资金占用减少，财务费用降低1933万元。24Q1归母净利率同比提升3.1pct至11.1%，盈利能力较好改善。
    投资建议：预计24-26年公司营业收入为108.6/119.2/130.1亿元，同比增速为2.5%/9.8%/9.1%，归母净利润为6.3/8.0/9.7亿元，同比增速为311.8%/27.8%/20.9%，维持“买入”评级。
    风险提示：新品推广不及预期风险，白牛二销售不及预期风险，宏观经济复苏不及预期风险

润本股份：23&24Q1利润率维持高位，静待Q2旺季驱蚊及防晒表现

润本股份(603193)
    投资要点
    润本股份23&24Q1增长加速，盈利能力上行。1）2023年：实现营收10.33亿/+20.66%，归母净利润2.26亿/+41.23%，扣非归母净利2.19亿/+41.64%，业绩落在此前业绩预告中值；2）23Q4：营收2.09亿/+19.72%，归母净利润0.45亿/+58.54%，扣非归母净利0.42亿；3）24Q1：营收1.67亿/+10.02%，归母净利润0.35亿/+67.93%，扣非归母净利0.31亿/+45.36%，预计Q1受到天气影响驱蚊需求，毛利率达55.69%/+2.85pcts，我们预计得益于高毛利产品占比提升；费用控制稳定，销售/管理/研发费率分别为30.15%/+1.2pct、4.32%/-0.3pct、4.13%/+0.4pct，公司利息收入贡献1046万，占营收比例达6.28%，综合看24Q1归母净利率维持21.28%的高位水平。
    抖音渠道高增长，积极开拓KA及CS渠道。1）线上渠道2023年营收占比超75%，其中线上直销/线上平台经销/线上平台代销分别实现收入6.20/1.34/0.30亿，同比增长20.15%/8.63%/4.39%，我们预计以抖音为代表的直销渠道取得较高增长，且3M直销渠道的毛利率61.38%/+3.45pcts，预计来自于产品结构调整；2）非平台经销34.71实现收入2.49亿/+32.36%，毛利率同比增加1.69pcts，主因23年公司通过非平21.35台经销商已开发合作线下渠道包括大润发、沃尔玛/山姆会员店等KA渠道以及WOW COLOUR等CS渠道。
    坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，新品放量有望驱动Q2业绩超预期。润本股份专注于个人护理和驱蚊类产品的研发、生产与销售，已构建婴童护理、驱蚊和精油三大核心产品系列，23年共推出50余款新品，如积雪草冰沙霜、驱蚊喷雾-避蚊胺10%、儿童洁面泡泡、婴童黄油皲裂棒等。1）驱蚊系列：实现营收3.25亿/+19.20%，销量同比增长20.76%，毛利率50.32%/+1.96pcts，预计来自于产品结构调整，及规模效应摊薄固定成本；2）婴童系列：实现收入5.21亿/+33.62%，销量同比增长31.57%，毛利率58.30%/+2.66pcts；近期上新儿童防晒霜，4月在抖音平台的销量位列第二，显示了新品的市场接受度和潜在增长动力；润本旗舰店在天猫婴童洗护行业618全周期旗舰店排名第一；3）精油系列：实现营收1.46亿元/-4.35%，略有下滑；销量同比增长1.96%，毛利率62.71%/+1.68pcts。
    投资建议：润本股份产品矩阵丰富，未来将拓展产品品类，拓宽销售渠道建设，进一步加强对线上渠道以及线下渠道的布局。预计24-26年营收为13.43亿/16.65亿/19.82亿，归母净利润为2.90亿/3.64亿/4.38亿，同增28.1%/25.6%/20.4%，PE为26.0X/20.7X/17.2X，维持“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；电商平台流量提升；热销品依赖度过高风险。

“环保+新能源”双引擎发展，全面进 军新能源赛道

中国天楹(000035)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营业收入53.24亿元，同比减少20.62%；实现归母净利润3.37亿元，同比增长173.15%；扣非归母净利润3.16亿元，同比减少24.41%；每10股派发现金红利0.21元（含税），现金分红金额为50,148,688.15元（含税），占2023年母公司实际可供分配利润的6.19%。24年Q1公司实现营业收入12.52亿元，同比增长12.08%；实现归母净利润2.02亿元，同比增长339.16%；实现扣非归母净利润1.86亿元，同比增长329.35%。
    盈利能力稳步提升，海外毛利率大幅提升。23年公司毛利率为27.60%，同比提升8pct；其中供电及垃圾处理服务板块、城市环卫服务板块毛利率分别为43.42%、24.52%，分别同比提升4.92pct、2.22pct。24年Q1公司毛利率及净利率分别为36.66%、16.8%，分别同比提升13.02pct、12.39pct，盈利能力稳步提升。
    环保业务稳步提升，海外项目持续发力打开成长空间。1）垃圾焚烧方面：截至2023年底，公司境内外运营（含试运营）的垃圾焚烧发电项目已达20个，日处理规模合计达21,550.00吨；2023年度，公司海内外项目共实现生活垃圾入库量约705万吨，较上年同比增长44%；实现上网电量约19.07亿度，较上年同比增长40%。2）城乡综合环境服务方面：2023年，公司已先后中标汪清县环卫事业改革暨城乡环卫市场化运营项目、宿豫区道路环卫保洁市场化服务项目、彭阳县城环卫保洁运输一体化市场运行服务采购项目以及海安高新区农村环境长效管护项目等多个城乡环境服务项目；截至2023年底，公司环境服务项目年化合同金额超11亿元，在手合同总金额突破110亿元。3）环保装备制造方面，公司大力推进环保能源业务出海，积极拓展国际EPC市场，已陆续为法国Valo'Marne垃圾焚烧发电项目、马尔代夫生活垃圾焚烧发电项目以及印度海德拉巴旗下多个垃圾焚烧发电项目提供先进的工艺技术和全套关键设备的设计与制造服务。我们认为随着公司垃圾焚烧在建项目的陆续投产，环保装备不断出海，将支撑环保板块业绩实现稳步增长。
    重力储能项目多点开花，打通风光储氢氨醇产业链。2023年公司成功签约河北怀来县100MWh重力储能项目、甘肃金塔县150MW/600MWh重力储能项目、山西右玉县100MWh重力储能项目、山西大同市100MW/400MWh重力储能项目、新疆伊宁县100MWh重力储能项目以及河北张北县25MW/100WMh重力储能项目，所有项目均配备了相应的风光等新能源上网指标。此外，公司打通风光储氢氨醇产业链，并在未来项目建设中采用源网荷储一体化的开发模式，自建新能源电源及直供线路，配置包含“高精度风光出力预测”功能在内的“源-网-荷-储”智慧一体化调度平台，确保新能源装机发电量高效利用，有效解决地区消纳问题。
    投资建议与估值：公司在“环保+新能源”双引擎发展战略的引领和推动下，经营业绩有望实现稳步增长，我们根据公司实际经营情况调整公司盈利预测，预计2024年-2026年的营业收入分别为87.34亿元、110.16亿元、136.11亿元，增速分别为64.2%、26%、23.6%，归母净利润分别为8.15亿元、12.12亿元、15.22亿元，增速分别为141.6%、48.7%、25.6%，对应PE分别为14X/10X/8X，维持“买入”投资评级。
    风险提示：项目推进不及预期，国家政策变化风险，行业竞争加剧风险，海外项目投资风险。

在手订单充沛，24年出货量创新高

拓荆科技(688072)
    投资要点
    事件：4月30日，拓荆科技发布2023年年报和2024年一季度报告。2023年公司实现营收27.05亿元，同比增长58.60%；归母净利润6.63亿元，同比增长79.82%；扣非归母净利润3.12亿元，同比增长75.29%。2024年第一季度公司实现营收4.72亿元，同比增长17.25%；归母净利润为0.10亿元，同比下滑80.51%；扣非归母净利润为-0.44亿元，同比下滑325.07%。
    产品结构变动及相关费用增长，公司业绩短期承压。2023年公司营收快速增长，其中薄膜沉积设备营收25.70亿元，同比增长52.51%，新品混合键合设备营收0.64亿元。2024年第一季度公司业绩短期承压，主要原因是：1）2024年第一季度验收机台主要为新产品，新产品验收周期长于成熟产品，因此2024年季度性收入确认的分布将有一定程度延后；2）2024年第一季度出货金额同比增长超过130%，业务规模的增长带来相关费用较大幅度的增加；3）2024年第一季度公司不断拓展新产品和新工艺，仍然保持较高的研发投入，研发费用达1.53亿元，同比增长78.09%
    订单充沛，2024年出货量创新高。根据公司2023年年报，公司截至2023年底的在手订单达到64.23亿元，在手订单充沛，同时公司存货从2023年第四季度的46亿元增长至2024年第一季度的56亿元，24年第一季度出货金额同比增长超过130%。另外，公司采用库存式生产和订单式生产相结合的模式，生产量一定程度反映公司的后续订单，公司2023年出货460+反应腔，预计2024年出货1000+反应腔，反映出公司订单状况良好。
    持续拓展业务，新品进展顺利。根据公司2023年年报，1）公司PECVD设备作为主打产品，已实现全系列PECVD薄膜材料的覆盖，同时2023年出货一台PECVD设备至海外市场。2）公司首台晶圆对晶圆键合产品Dione300顺利通过客户验证并获得复购订单，复购的设备再次通过验证，实现了产业化应用，成为国产首台应用于量产的混合键合设备。
    投资建议。随着下游晶圆厂持续扩产以及公司产品覆盖度提升，我们预计公司24-26年实现收入39.1/59.3/76.3亿元，实现归母净利7.8/10.8/14.4亿元，以4月30日市值对应PE分别为44/32/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；公司新业务开拓不及预期风险等

2024年一季报点评：自营承压拖累整体业绩期待整合进程加速推进

国联证券(601456)
    投资要点
    事件：国联证券发布2024年一季报，公司2024Q1实现营业总收入1.73亿元，同比下降74.44%，归母净亏损2.19亿元，较23Q1由盈转亏。
    重资产业务表现待提升，自营业务造成较大拖累：1）自营业务收入受制于市场行情大幅波动。2024年一季度公司自营业务收入（投资收益-对联营企业的投资收益+公允价值变动净收益）-1.50亿元，较23Q1（3.73亿元）大幅下降，构成了公司一季度业绩下滑的主要原因，我们预计主要系一季度市场行情大幅波动情况下公司权益自营及股权衍生品业务遭受较大负面影响。2）利息净收入由正转负。2024Q1公司利息净收入同比-149%至-0.27亿元，主要系公司融资规模上升、处置其它债权投资规模下降综合所致。此外，我们预计公司两融业务规模有所收缩，造成两融利息收入不及23Q1（截至24Q1末，公司融出资金较23Q1末-4%至97亿元）。
    轻资产业务情况偏中性，并表国联基金驱动资管业务收入高增：1）交投活跃度回升，经纪业务收入下滑预计系佣金率下降：2024Q1全市场日均股基成交额10,292亿元，同/环比分别+4%/+8%。公司经纪业务净收入同比-3%至1.08亿元，我们预计系佣金率同比有所下滑。2）投行业务受政策限制较大。受IPO及再融资阶段性收紧影响，2024Q1公司未有IPO及再融资发行，公司投行业务净收入同比-13%至0.78亿元。3）资管业务并表国联基金，收入同比增幅较大。2024Q1，公司资管业务净收入同比+350%至1.43亿元，主要系并表国联基金。
    筹划收购民生控制权，整合进程正式启动：2024年4月25日，国联证券公告称公司正在筹划通过发行A股股份的方式收购民生证券，将于4月26日开市起停牌不超过10个交易日。同时公司决定终止此前定增事项并撤回申请。本次公告标志国联与民生的协同整合再次迈上新台阶，充分契合监管支持头部机构通过并购重组做优做强的表态，国联证券有望在大幅提升体量的同时与民生证券实现优势互补。
    盈利预测与投资评级：考虑公司一季度同比由盈转亏，我们下调此前盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.03/8.40/9.87亿元（前值分别为7.65/9.12/10.74亿元），对应增速分别为-40.01%/108.45%/17.52%，对应EPS分别为0.11/0.24/0.28元，当前市值对应2024-2026年PB估值分别为1.65/1.45/1.41倍。我们依旧看好公司后续内生增长与外延扩张并驾齐驱，维持“买入”评级。
    风险提示：1）权益市场大幅波动；2）行业监管政策趋紧；3）并购整合效果不及预期。

2024一季报点评： Q1业绩略超预期，24全年有望稳健增长

福斯特(603806)
    投资要点
    事件：公司2024Q1实现营收53.21亿元，同环比+8.3%/-10.4%，归母净利润5.22亿元，同环比+43.1%/+24.4%，扣非归母净利润5.16亿元，同环比+49.4%/37.8%，业绩略超市场预期。
    Q1出货环比略增、盈利持续坚挺。公司2024Q1预计实现出货约6.8亿平，同增40%+，环比略增，公司市占率稳中有升；我们测算单平净利约0.7元，环比略增，因粒子涨价胶膜涨价传导；2024Q2预计出货环比持平，盈利端有望继续改善，2024年我们预计公司出货达28+亿平，同增25%+。
    新材料业务稳步发展、感光干膜有望高增。背板业务2024年预计出货1.8亿平，同增20%；感光干膜2024年预计出货1.5亿平+，同增50%，同时产品结构持续向中高端提升，2024年预计营收可达10亿元，新材料业务多点开花，逐步贡献新业绩增长点。
    期间费率稳中有降。公司2024Q1销售/管理/研发/财务费用分别为0.19/0.63/1.79/-0.28亿元，财务费用显著降低，整体期间费率为4.39%，同环比-0.13pct/3.06pct，2024Q1公司经营性净现金流为-0.3亿元，同比增加9.5亿元，公司回款控制较好，2024Q1末公司在手货币资金53.8亿元，在手资金较为充沛。
    盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，我们预计2024-2026年归母净利26.1/32.8/41.0亿元，同增41%/26%/25%，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧、政策不及预期。

业绩稳健增长，转型升级迈向数智化生态方案商

迈瑞医疗(300760)
    事件：公司发布业绩报告，2023年实现营业收入349.3亿元，同比增长15.0%；归母净利润115.8亿元，同比增长20.6%；扣非归母净利润114.3亿元，同比增长20.0%。2024年一季度实现营业收入93.7亿元，同比增长12.1%；归母净利润31.6亿元，同比增长22.9%；扣非归母净利润30.4亿元，同比增长20.1%；经营性现金流净额28.6亿元，同比增长114.9%。
    国内业务有望逐季度复苏，海外高速增长趋势预计延续
    分区域看，国内方面，2023年实现增长14.5%，其中2023H1增长27%。2023年下半年受到行业整顿影响，业绩有所承压，但我们认为院内设备需求量仍在，推迟的采购预计在未来将全部释放，2024年国内公立医院的招投标活动有望呈现逐季度复苏的趋势。此外，根据公司统计，公司业务涉及的国内医疗新基建待释放市场商机仍然超过200亿元，以及公司有望全面受益于国内医疗设备以旧换新政策，未来数年对公司业绩增长带来积极贡献。国际方面，公司2023年实现增长15.8%，其中下半年增长22%。增速表现最亮眼的依旧是发展中国家，全年增速超过了20%，北美市场连续两年的复合增速达到了18%。得益于PMLS产线竞争力已经全面达到世界一流水平，加速渗透高端客户群；海外IVD业务向中大样本量实验室快速推进；超声业务在全球范围内保持领先优势，我们认为公司海外业务高增长趋势有望延续。
    IVD产线表现亮眼，海外中大样本量客户数量持续提升
    分产线看IVD产线实现了21.1%的快速增长，2023年3月份以来国内常规诊疗活动实现了迅速复苏，推动国内IVD全年实现了20%的快速增长，其中试剂收入增长超过25%。国际IVD连续两年的复合增速超过了30%，海外新突破超过100家ICL，国内发光市场排名超过一名进口品牌并首次位列第四。PMLS产线增长13.8%，其中国际PMLS下半年增长超过20%，种子业务微创外科全年增速超过了30%，硬镜系统的市场份额提升至国内第三。MIS产线增长8.8%，其中超声高端型号增长超过了20%，超声市场地位首次实现了国内第一、全球第三我们认为随着行业整顿影响减弱，院内招标正常化，公司各条线有望出现恢复性高增长。
    完成智能医疗生态系统搭建，公司业务全面迈向数智化
    公司基于广阔的业务布局、领先的市场地位及持续增长的装机体量，着力构建长期、差异化的整体解决方案，并通过与人工智能的结合，初步完成了“设备+IT+AI”的智能医疗生态系统搭建，通过“三瑞”生态与设备融合创新，结合大数据、人工智能为医疗机构提供数智化整体解决方案，真正做到用技术的手段解决临床痛点。2023年“三瑞”数智产品表现亮眼，“瑞智联”生态系统新增装机医院超过400家，“瑞影云++”新增装机近5500套，“迈瑞智检”试验解决方案新增装机65家。公司业务全面迈向数智化，有望带动公司设备销量增长。外延方面，公司通过收购惠泰医疗，以此进入心血管领域相关赛道，提升业务可及市场空间，培育新的业绩增长极。
    盈利预测
    我们预计2024-2026年公司收入分别为420.3/506.0/607.3亿元，归母净利润分别为140.3/169.6/204.4亿元，对应EPS分别为11.57/13.99/16.86元/股，当前股价对应PE分别为26.11/21.60/17.92倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    市场竞争加剧风险；国际业务推广不及预期风险；新品上市不及预期风险。

新项目增速亮眼，花房计提减值损失

宋城演艺(300144)
    事件描述
    公司发布2023年财务报告，期内公司实现营收19.26亿元/+320.76%，为2019年同期73.76%；归母净亏损1.1亿元/-130.2%，扣非归母净亏损0.88亿元/+6.16%，EPS-0.04元，拟向全体股东每10股派发现金红利1元（含税）。若不考虑花房长期股权投资形成的减值损失，公司归母净利润8.29亿元（较上年同期扭亏为盈，同比增加9.59亿元），经营活动现金流14.19亿元/+327.4%。2023Q4实现营收3.09亿元/+343.02%，归母净亏损8.97亿元（较上年同期亏损增加7.74亿元），扣非归母净亏损8.64亿元（较上年同期亏损增加7.43亿元）。
    事件点评
    成熟景区继续贡献主要营收，新项目增长明显。杭州/三亚/丽江项目分别实现营收6.55亿元/1.92亿元/3.22亿元，同比分别+214.38%/251.64%/277.65%，新项目中上海千古情自2023年7月开始营业、期内营收0.98亿元，西安千古情改版后市场反响较好、实现营收0.52亿元。
    公司对持股35.35%的花房集团计提长期股权投资减值损失8.61亿元。公司参股联营公司花房集团2023年4月被冻结1.361亿元，致使上年会计师事务所对公司出局保留意见审计报告。2023年7月花房集团向有关机关缴纳待结案扣押款1.55亿元，随后由审计机构出具花房集团2022年度带保留意见的审计报告和2023年度标准无保留的审计报告。公司获2023无保留审计意见年审计报告。
    期内公司毛利率66.35%/+16.21pct，净利率-5.64%/+10.69pct。整体费用率12.02%/-76.57pct，其中销售费用率4.59%/-0.29pct，销售费用同比增长295.97%系景区广告投入增加；管理费用率7.61%/-78pct系上年同期闭园期间营业成本列入管理费用基数较；研发费用率1.56%/-2.5pct，财务费用率
    1.73%/+4.21pct。经营活动现金流净额14.19亿元/+327.4%。
    春节景区运营多项指标超2019年同期水平，广东千古情开业填补大湾区演艺文旅项目空白。公司2024Q1实现营收5.6亿元/+138.7%，归母净利润2.52亿元/+317.33%，扣非归母净利润2.49亿元/+349.07%，EPS0.1元。春节期间，公司多项指标超越2019年同期水平，其中千古情总演出场次/总接待游客量/总营业收入分别为2019年同期251%/207%/189%。公司第9个自营景区广东千古情开业，单日演出场次达到10场创千古情系列新高。
    2024Q1公司经营水平全面回升。2024Q1公司毛利率68.75%/+17.73pct，净利率45.63%/+20.72pct。整体费用率13.71%/-3.97pct，其中销售费用率4.74%/+1.37pct系上年同期公司旗下部分实景演艺项目尚未开园、销售费用同比基数较低；管理费用率7.92%/-3.69pct，管理费用同比增加62.81%系期内公司各景区开业天数同比增加及广东千古情项目新开园所致；研发费用率1.34%/+0.25pct；财务费用率-0.29%/-1.38pct系公司利息收入同比增加、利息费用同比减少。经营活动现金流净额3.48亿元/+109.93%。
    投资建议
    年内旅游市场经营情况持续恢复，公司成熟项目继续贡献主要业绩、新项目改版升级迎来客流口碑双丰，公司盈利能力有望持续恢复。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.5\0.59\0.66元，对应公司4月30日收盘价10.86元，2024-2026年PE分别为21.9\18.5\16.4倍，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    居民消费恢复不及预期风险；新项目业绩不及预期风险。

叉车+智能物流双轮驱动，大车战略顺利推进

诺力股份(603611)
    事件描述
    公司发布2023年年度报告，全年实现营收69.63亿元，同增3.89%；实现归母净利润4.58亿元，同增13.82%；实现扣非归母净利润4.22亿元，同增10.43%。
    公司发布2024年一季报，实现营收17.51亿元，同增3.66%；实现归母净利润1.15亿元，同增10.53%；实现扣非归母净利润0.9亿元，同增28.79%。
    事件点评
    叉车、智能物流两大主业均实现稳健增长。2023年公司仓储物流车辆及设备、智慧物流集成系统两大主业分别实现收入35.46、33.72亿元，同比增速分别为5.05%、2.23%，均实现稳健增长。
    毛利率、费用率均有所提升。公司2023年整体毛利率同比提升1.98pct至22.22%，其中仓储物流车辆及设备毛利率同比提升3.9pct至23.63%，智慧物流集成系统毛利率同比提升0.16pct至20.34%。费用率方面，2023年公司期间费用率同比提升2pct至14.32%，其中销售费用率同比提升0.85pct至4.96%，管理费用率同比提升0.26pct至5.08%，财务费用率同比提升0.97pct至0.48%，研发费用率同比下降0.07pct至3.80%。
    大车战略持续推进，维持高增长。公司聚焦资源积极扩大大车产能，全力支持完善大车产品系列化、层次化研发，完成高性能款G系列电动平衡重式叉车等新产品，调整大车的海内外营销体系、优化并打造强大供应链体系、积极培养并引进高端人才等措施，2023年公司大车销量继续保持60%以上增幅。
    智能物流积极拓展市场，管理效率有望持续提升。其中，法国SAVOYE公司继续在美国，南欧等地拓展市场；中鼎集成在继续保持新能源行业领先的市场地位同时，积极开拓非新能源行业市场，开始布局光伏、半导体，持续巩固在冷链、医药、汽车零部件及工业用品等行业的优势，同时积极推进海外布局。我们认为随着公司管理体系与供应链体系持续优化，智能物流板块的管理效率、盈利能力有望持续提升。
    盈利预测与估值
    随着小车市场复苏+大车战略继续推进+智能物流盈利能力修复三大逻辑的演绎，预计公司2024-2026年营业收入分别为75.24、81.26、86.91亿元，同比增速为8.05%、8.00%、6.95%；归母净利润为5.18、6.05、6.88亿元，同比增速为13.23%、16.74%、13.76%。公司2024-2026年业绩对应PE分别为10.33、8.85、7.78倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：

平台型公司规模效应凸显，长期增长动力强劲

北方华创(002371)
    投资要点
    公司各工艺装备市场份额逐步攀升，营收规模持续扩大规模效应逐步显现。2023年公司持续加大研发投入，产品质量稳步提高，营业收入达220.79亿元，创公司业绩历史新高。2023年归母净利润为38.99亿元，同比增长65.73%，主要原因为：公司持续增强产品竞争力，收入规模大幅增加，公司2023年新签订单超过300亿元。合同、订单数量同比大幅增加的同时，降本增效工作取得显著成果，成本费用率同比降低，综合导致归属于上市公司股东净利润增长。公司2024Q1实现营收58.59亿元，同比增加51.36%，其主要原因是：公司持续聚焦主营业务，精研客户需求，深化技术研发，不断提升核心竞争力，应用于集成电路领域的刻蚀、薄膜沉积、清洗和炉管等工艺装备市场份额稳步攀升。2024Q1公司实现归母净利润11.27亿元，同比增长90.40%，主要原因是公司营收规模持续扩大，同时规模效应逐渐显现，成本费用率稳定下降。2024Q1公司经营活动产生的现金流量净额为2.60亿元同比增长139.31%，其主要原因是公司订单及营业收入大幅增加，销售回款增长。
    2023年刻蚀设备收入近60亿元，ICP刻蚀设备累计出货超3,200腔。刻蚀工艺主要用于去除特定区域的材料来形成微小的结构和图案。随着集成电路线宽持续减小和3D集成电路的发展，刻蚀设备在集成电路装备市场中的地位愈加重要，已跃居集成电路采购额最大的设备类型。2023年公司刻蚀设备收入近60亿元。（1）ICP：公司多晶硅及金属刻蚀系列ICP设备实现规模化应用，完成了浅沟槽隔离刻蚀、栅极掩膜刻蚀等多道核心工艺开发和验证，助力国内主流客户技术通线，已实现多个客户端大批量量产并成为基线设备。截至2023年底，北方华创ICP刻蚀设备已累计出货超3,200腔。（2）CCP：北方华创集成电路领域CCP介质刻蚀设备实现逻辑、存储、功率半导体等领域多个关键制程覆盖，为国内主流客户提供稳定、高效的生产保障，赢得客户信赖和认可。截至2023年底，北方华创CCP刻蚀设备已累计出货超100腔。（3）TSV：北方华创推出的12英寸TSV刻蚀设备，通过快速气体和射频切换控制系统，结合优良工艺配方架构，在高深宽比硅通孔刻蚀中可精确控制侧壁形貌，实现侧壁无损伤和线宽无损失。通过优异的实时控制性能，大幅提升刻蚀速率，达到国际主流水平。目前北方华创TSV刻蚀设备已广泛应用于国内主流Fab厂和先进封装厂，是国内TSV量产线的主力机台，市占率领先。（4）等离子去胶：北方华创凭借深厚的等离子源开发及应用经验，自主设计开发了低损伤等离子源，克服了O2、H2、NH3等去胶的各种技术难点，在高剂量离子注入后的去胶、新型材料去胶、高深宽比聚合物去除等方面取得技术领先优势。
    2023年薄膜沉积设备收入超60亿元，PVD累计出货量超3,500腔。薄膜沉积设备主要用于在基底材料上生长、沉积或涂布极薄的膜层，这些膜层在芯片中扮演重要的角色，2023年公司薄膜沉积设备收入超60亿元。（1）PVD：北方华创先后突破磁控溅射源设计、等离子体产生及控制、腔室设计与仿真模拟、颗粒控制、软件控制等多项核心技术，实现了对逻辑芯片和存储芯片金属化制程全覆盖。截至2023年底，集成电路领域铜互连、铝垫层、金属硬掩膜、金属栅、硅化物等工艺设备在客户端实现稳定量产，成为多家客户基线设备，并广泛应用在逻辑、存储等主流产线，同时也成功实现功率半导体、三维集成和先进封装、新型显示、化合物半导体等多个领域的量产应用。截至2023年底，公司已推出40余款PVD设备，累计出货超3,500腔。（2）CVD：北方华创基于十余年沉积工艺技术的丰富经验，布局拓展了DCVD和MCVD两大系列产品。针对介质和金属化学气相沉积关键技术需求，攻克了进气系统均匀性控制、压力精确平衡、双频驱动的容性等离子体控制、多站位射频功率均分控制等多项技术难题，实现金属硅化物、金属栅极、钨塞沉积、高介电常数原子层沉积等工艺设备全方位覆盖，关键技术指标均达到业界领先水平，赢得客户高度评价。截至2023年底，北方华创已实现30余款CVD产品量产应用，为超过50家客户提供技术支持，累计出货超1,000腔。（3）EPI：北方华创已形成具有核心技术优势、品类齐全、应用广泛的外延系列化产品，具备单晶硅、多晶硅、碳化硅（SiC）、氮化镓（GaN）等多种材料外延生长技术能力，覆盖集成电路、功率半导体、化合物半导体等领域应用需求。截至2023年底，北方华创已发布20余款量产型外延设备，累计出货超1,000腔。公司自主研发的12英寸常压硅外延设备，实现对逻辑芯片、存储芯片、功率器件及特色工艺全覆盖，且已全部成功量产，成为客户基线产品。
    投资建议：鉴于当前半导体下游复苏进程，我们调整对公司原有业绩预期。预计2024年至2026年营业收入为291.78（前值为305.86）/380.18（前值为398.48）/427.40（新增）亿元，增速分别为32.2%/30.3%/12.4%；归母净利润为56.21（前值为55.46）/73.93（前值为74.21）/90.91（新增）亿元，增速分别为44.2%/31.5%/23.0%；对应PE分别为30.1/22.9/18.6倍。公司致力于打造平台型半导体设备企业，产品矩阵不断丰富，在手订单充足，长期增长动力足。维持“买入-A”评级。
    风险提示：新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，晶圆厂产能扩充进度不及预期的风险，系统性风险等。

业绩强劲增长，自研游戏与AI技术布局引领新篇章

恺英网络(002517)
    事件：公司发布2023年年度报告和2024年一季度报告。2023年营收42.95亿元，同比增长15.30%，归母净利润14.62亿元，同比增长42.57%，扣非归母净利润13.51亿元，同比增长41.26%。2024Q1营收13.08亿元，同比增长36.93%；归母净利润4.26亿元，同比增长47.06%；归母扣非净利润4.24亿元，同比增长48.35%。
    点评：
    公司业绩表现亮眼，一季度增长势头强劲。2023年公司实现营业收入42.95亿元，同比增长15.3%，归母净利润14.62亿元，同比增长42.57%；四季度实现营业收入12.66亿元，同比增长40.62%，归母净利润3.79亿元，同比增长240.84%，扣费归母净利润3.12亿元，同比增长180.3%。2024年第一季度，公司实现营业收入13.08亿元，同比增长36.93%，归母净利润4.26亿元，同比增长47.06%。
    公司分红及回购持续进行。2023年，实施回购2亿元；已实施中期分红2.13亿元。2024年，计划进行2023年度分红2.13亿元，计划进行2024年内分红约2亿元。
    自研游戏储备丰富，热门游戏获得佳绩。公司2024年产品储备丰富：包括自研产品《斗罗大陆：诛邪传说》《机甲派对》《三国：天下归心》《代号:信长》《代号:DR》《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》等。已发行产品《仙剑奇侠传：新的开始》位居小程序畅销榜前十，人气榜前十；小游戏头部新品《怪物联萌》荣登小程序畅销榜前十；《龙神八部之西行纪》获AppStore免费榜第一荣获“游戏风云奖”。随着新游的接连上线，我们预计公司有望收获一定的经济收益和业绩增长。
    AI技术领域积极布局，VR研发取得新突破。公司与复旦大学携手，助力实现首个搭建AIGC及AINPC技术的《斗罗大陆》IP手游。2024年初，原创自研VR版MOBA类多人竞技游戏《机甲派对》正式登陆PlayStation北美服与Steam平台。公司自研的形意大模型也在应用与实际研发场景中，基于多款上线盈利产品与多个IP合作经验对其进行训练，直接对接真实的游戏开发需求，并成功为多个项目的研发实现显著增效。
    盈利预测与投资评级：公司实控人及高管团队多次增持，提振信心。公司多款经典和创新游戏表现良好，2024年充足新品储备有望支撑后续业绩增长。我们预计公司24-26年营业收入分别为53.50/63.31/70.13亿元，同比增长24.6%/18.3%/10.8%；归母净利润分别为18.25/21.96/24.32亿元，同比增长24.9%/20.3%/10.8%，对应估值14x/12x/10x，维持“买入”评级。
    风险因素：新品上线的不确定性；游戏版号发放的不确定性；公司经营不
    确定性；宏观经济波动风险等。

客流提升业绩修复，业绩基本符合预期

白云机场(600004)
    白云机场披露2023年年报及2024年一季报
    白云机场披露2023年年报及2024年一季报，2023年公司营业收入64.3亿元，同比增长62.0%，归母净利润4.42亿元，同比扭亏2024年一季度公司营业收入16.6亿元，同比增长22.4%，归母净利润1.88亿元，同比增长319.4%。
    客流稳步恢复，收入稳步提升
    2023年民航业客流显著回升，公司全年旅客吞吐量6317万人次领跑国内机场，其中国内线客流基本与2019年持平，国际及地区线旅客量恢复至2019年的43.7%。公司于2023年重新划分细分收入，其中航空性收入24.9亿元，同比增长102.2%，非航收入39.4亿元，同比增长43.8%，其中租赁特许综合收入13.35亿元，同比增长23.9%2024年一季度公司客流1960万人次，同比增长43.1%，其中国际及地区线旅客量323万人次，同比增长285.7%，客流进一会恢复带动营收同比延续升势。
    成本管控良好，业绩逐步恢复
    2023年公司营业成本管控良好，全年营业成本50.7亿元，同比增长仅2.9%。成本结构中，折旧成本有所降低，人工成本及劳务费合计仅小幅增长，水电维修费用因业务量走高而有所增长，其他运行成本则下降22.6%至4.0亿元。2024年一季度公司营业成本12.4亿元环比降低，同比增长9.6%，延续良好的成本管控成效。因收入显著增长，公司各项费用率均明显走低，期间费用率9.62%，同比下降4.2pct2024年一季度期间费用率8.76%，同比下降1.82pct。公司2023年及2024年一季度业绩逐步恢复，基本符合预期。
    重签免税协议，扣点有所调整
    公司公告与中免签订T1航站楼1747.18㎡出境免税店经营权项目合同，经营期20+X个月，保底租金2180元/月·㎡，提成比例23.15%该提成比例与上海机场的补充协议基本接近，也符合口岸免税店管理办法的管理思路。
    投资建议
    随着白云机场客流量的进一步增长，公司营收有望持续提升，但考虑到2025年末2026年初T3航站楼或将投入运营，相关收入成本与集团的划分尚不明确，我们初步预计2024-2026年公司营业收入分别为73.7亿元、83.9亿元、90.4亿元，同比分别增14.6%、13.9%、7.7%，归母净利润分别为9.1亿元、12.6亿元、7.9亿元，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：
    客流增长不及预期，免税商业租赁不及预期，成本超预期。

新游驱动业绩高增长，AI布局实现降本增效

巨人网络(002558)
    事件：巨人网络发布2023年年报与2024第一季度财报。2023年公司实现营收29.24亿元，同比增长43.5%；实现归母净利润10.86亿元，同比增长27.67%；实现扣非归母净利润13.73亿元，同比增长34.84%。2024Q1，公司实现营收6.96亿元，同比增长37.21%；实现归母净利润3.52亿元，同比增长43.97%；实现扣非归母净利润4.05元，同比增长54.42%。2023年分配预案发布，公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.80元（含税）。
    点评：
    新游强劲老游平稳，共助业绩亮眼表现。2023年及2024Q1公司营收及归母净利润高增，主要得益于：旗舰新游《原始征途》上线并大获成功，首月流水破3亿，全年流水超15亿，累计用户超1500万；自研推理派对手游《太空杀》上线且表现良好，截至2023年末，国内累计注册用户突破1亿，DAU突破250万；存量产品《球球大作战》通过玩法、美术、商业化等多维度革新，DAU企稳大幅回升，月度收入实现5连增，活跃ARPU及付费率、iOS畅销榜排名创新高。
    小程序布局初见成效，多品类共筑积极前景。征途IP赛道，小程序游戏布局已初步完成，《王者征途》测试启动，排名流水稳步上升；《原始征途》小程序游戏调优完毕，公司预计年中发力；《征途2》等小程序游戏研发初步完成。同时《原始征途》保持快速研发迭代，有望于上半年推出以全新玩法“万国争霸”为核心的新版本，助力流水回升。休闲竞技赛道，《球球大作战》24年保持良好增长势头，《太空杀》持续迭代完善并深耕国际市场。其他品类，策略卡牌手游《月圆之夜》取得新突破，累计活跃用户数突破2700万，DAU超过40万。
    AI领域全方位布局，降本增效作用显著。24Q1销售费用率/管理/研发费用率分别为29.01%/6.00%/22.14%，同比变动分别为-9.68/-2.35/-6.81pct，销售费用率及研发费用率下降明显，主要系公司一系列AI工具平台、垂类AI大模型GiantGPT等赋能游戏开发、运营、发行等多个环节，助力公司整体费用率逐步优化。同时公司积极探索多个游戏产品的AI融合玩法，《太空杀》中推出“AI推理小剧场”，为用户打造全新体验。
    盈利预测与投资评级：公司产品有序上线有望贡献业绩中长期增长，且公司在AI领域有持续的布局和探索，我们预计公司24-26年营业收入分别为33.43/37.58/40.97亿，同比增长14.3%/12.4%/9.0%；归母净利润分别为15.45/17.38/19.33亿，同比增长42.2%/12.5%/11.2%，继续维持”买入“评级。
    风险因素：新品上线的不确定性；游戏版号发放的不确定性；公司经营不确定性；宏观经济波动风险等。

24Q1成本改善超预期，期待高档产品复苏

重庆啤酒(600132)
    事件
    公司2023年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润148.15/13.37/13.14亿元，同比5.53%/5.78%/6.45%。公司单Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润17.86/-0.07/-0.13亿元，同比-3.76%/-109.22%/-117.73%。公司2024年Q1实现营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润42.93/4.52/4.46亿元，同比7.16%/16.78%/16.91%。24Q1收入符合预期，利润超预期。
    核心要点
    2023全年业务拆分：（1）拆分量价来看，2023年公司实现销量299.75万吨，同比4.93%；均价4942元/吨，同比0.57%。（2）分产品结构来看，公司高档/主流/经济产品分别实现营收88.55/52.97/2.90亿元，分别同比5.18%/5.64%/10.06%。（3）分地区来看，公司西北/中/南区分别实现营收40.23/60.84/43.34亿元，分别同比1.10%/3.01%/13.74%。
    2024年Q1业务拆分：（1）拆分量价来看，2024年Q1公司实现销量86.68万吨，同比5.25%；均价4952元/吨，同比1.82%。（2）分产品结构来看，公司高档/主流/经济产品分别实现营收25.72/15.20/0.86亿元，分别同比8.28%/3.57%/12.39%。（3）分地区来看，公司西北/中/南区分别实现营收11.60/18.09/12.09亿元，分别同比3.23%/7.05%/9.32%。
    2023年结构承压叠加成本提升，公司净利率基本维稳：2023年公司毛利率/归母净利率为49.15%/9.02%，分别同比-1.33/0.02pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为6.46%/17.10%/3.34%/0.18%/-0.41%，分别同比0.10/0.53/-0.47/-0.61/-0.01pct。受到原材料成本提升影响，2023年重啤吨成本达到2513元/吨，同比3.27%。2023年公司经现净额30.97亿元，同比-17.47%，主因税费增加所致。
    2024年Q1成本改善超预期，高档产品稳步复苏：2024年Q1公司毛利率/归母净利率为47.90%/10.53%，分别同比2.74/0.87pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为
    0.01/0.18/0.02/0.07/0.15pct。2024年Q1公司吨成本为2580元/吨，同比-3.27%，主因销量提升后固定资产折旧摊销成本摊薄叠加原材料成本下降。
    预计2024年全年吨成本基本持平，重点关注高档产品的复苏。2024年二季度公司新建的佛山工厂将开始产生折旧摊销费用，可能会冲抵一部分原材料成本的下滑，因此我们预计公司全年吨成本同比基本持平。2024年的利润弹性主要来源于高端产品的增长，重点关注旺季乌苏、1664等品牌的表现。
    盈利预测与投资评级
    我们看好24年公司高档产品销售的持续复苏，24年利润端增速有望高于收入。预计公司2024-2026年实现营收158.08/167.06/175.00亿元（原2024-2025年预测为178.46/200.75亿元），同比增长6.70%/5.68%/4.75%，预计2024-2026年归母净利润为14.81/16.45/17.95亿元（原2024-2025年预测为18.19/21.54亿元），同比增长10.79%/11.06%/9.14%，未来三年EPS分别为3.06/3.40/3.71元，对应当前股价PE为23/21/19倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    食品安全风险；原材料价格波动风险；旺季气温不达预期风险。

2023年报&2024年一季报点评：业绩稳健增长，订单充沛未来可期

至纯科技(603690)
    投资要点
    营收稳健增长，非经常性损益影响利润表现。2023年公司实现营业收入31.51亿元，同比+3.33%，其中系统集成及材料领域营收23.8亿，同比+5.73%，占比75.54%，设备业务营收7.6亿，同比-3.69%，占比24.27%，主要系集成电路相关业务订单保持稳定增长；归母净利润3.77亿元，同比+33.58%，主要系处置股权产生的投资收益以及公允价值变动产生收益；扣非归母净利润1.02亿元，同比-64.25%，主要系新增贷款的利息支出增加，同时受外汇影响汇率波动使得汇兑损失大幅增加，合肥晶圆再生与部件清洗业务尚处于爬坡阶段，尚未实现利润贡献，公司仍需承担其运营成本等。2024Q1公司实现营业收入8.11亿元，同比+3.48%；归母净利润0.64亿元，同比+1.45%；扣非归母净利润0.63亿元，同比+8.64%。
    盈利能力维稳。2023年公司毛利率为33.81%，同比-1.55pct，其中系统集成及材料毛利率36.25%，同比-0.15%，设备业务毛利率26.08%，同比-6.23%；销售净利率为10.41%，同比+1.22pct；期间费用率为26.99%，同比+5.02pct，其中销售费用率为3.28%，同比+0.56pct，管理费用率（含研发）为17.84%，同比+1.37pct，财务费用率为5.87%，同比+3.09pct。2024Q1公司毛利率为33.82%，同比-0.11pct；销售净利率为5.87%，同比-1.82pct；期间费用率为26.25%，同比+0.23pct，其中销售费用率为2.62%，同比+0.19pct，管理费用率（含研发）为18.12%，同比-0.59pct，财务费用率为5.5%，同比+0.63pct。
    合同负债&存货高增，新签订单快速增长。截至2024年Q1末公司合同负债为5.42亿元，同比+78.77%，存货为29.75亿元，同比+43.86%；2024Q1公司经营活动净现金流为-2.62亿元，同比226.72%。2023年公司新签订单总额为132.93亿元，其中包含电子材料及专项服务5年-15年期长期订单86.61亿元，2024年公司预计年度新签订单区间55-60亿元（不含5-15年长期订单），制程设备订单区间为15-20亿元，2024Q1公司新签订单13.77亿元，其中制程设备新签订单5.13亿元。
    半导体清洗设备充分受益进口替代，布局耗材&服务打开成长空间。（1）半导体清洗设备：可满足28nm全部湿法工艺，且全工艺机台均有订单，在更先进制程节点，至微也已取得部分工艺订单。（2）系统集成：公司已成为国内最大的高纯工艺系统支持设备供应商，2023年支持设备业务量接近系统集成业务总量的40%。（3）晶圆再生：公司在合肥设立了晶圆再生、部件清洗及表面处理产线，并建有国内首条完整阳极处理线。（4）大宗气体：公司已在上海嘉定建成首座完全国产化的12英寸晶圆大宗气体供应工厂，2022年初顺利通气并已稳定运行，大宗气站新业务拓展进程顺利。（5）零部件：公司在海宁设立了半导体模组及部件制造基地，为客户进行刻蚀设备腔体中的结构件的精密制造。
    盈利预测与投资评级：考虑到订单交付节奏，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测分别为5.2（原值7.9）/6.6（原值10.1）亿元，预计2026年归母净利润为7.8亿元，当前市值对应动态PE分别为19、15和13倍。基于公司较高的成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期，订单客户突破不及预期等。

公司信息更新报告：收入稳健增长，多因素导致利润承压

皓元医药(688131)
    收入稳健增长，多因素导致利润承压
    公司2023年实现营业收入18.8亿元，同比增加38.44%；归母净利润1.27亿元，同比下滑34.18%；扣非归母净利润1.1亿元，同比下滑29.58%；毛利率达45.17%，净利率达6.72%。公司2024Q1实现营业收入5.05亿元，同比增加20.68%，环比增长0.19%；归母净利润0.17亿元，同比下滑63.76%，环比增长80.49%；扣非归母净利润0.14亿元，同比减少66.82%，环比增长350.37%；毛利率达40.80%，净利率达3.28%。截至2023年12月底，公司共有员工3370人，较2023年6月底减少156人；技术人员2010人，技术团队中硕士和博士比例为22.7%，我们预计公司随着成本端逐渐优化，利润端有望逐步改善。基于行业需求变化及竞争情况，考虑目前公司成本端压力较大，我们下调2024-2025年盈利预测并增加2026年盈利预测，预计归母净利润分别为1.40/1.87/2.45亿元（原预计3.06/4.17亿元），EPS为0.93/1.24/1.63元，当前股价对应P/E为32.3/24.2/18.5倍，鉴于公司常规业务逐步恢复稳健增长，维持“买入”评级。
    前端业务SKU持续提升，营收保持稳健增长
    2023年前端收入11.32亿元，同比增长36.88%，累计储备超11.6万种分子砌块和工具化合物。其中分子砌块营收3.07亿元，同比增长25.1%，分子砌块种类数约为8万种；工具化合物和生化试剂营收为8.25亿元，同比增长41.9%，占前端业务收入比例为72.9%，工具化合物种类数约为3.6万种，截至2023年12月底公司已完成约2.8万种产品的自主研发，构建了180多种集成化化合物库。
    ADC业务服务能级持续提升，有望带动后端业务保持高增长
    截至2023年12月底，后端仿制药项目数342个，创新药项目数量676个。2023年，公司承接ADC项目数超110个，已承接超过80款ADC分子的偶联定制服务。产能端，2023年公司第四条ADC产线也顺利投入运营，马鞍山研发中心ADC高活产线全面运营，大幅提升了ADC GMP生产能力。
    风险提示：医药外包服务需求下滑、核心成员流失、新产品开发失败等。

一季报开门红，游戏流水及利润率持续攀升

神州泰岳(300002)
    事件:
    （1）2024年4月19日，公司公告2023年报，2023年实现营业收入59.6亿元，YOY+24.1%，归母净利润8.9亿元，YOY+63.8%，扣非净利润8.3亿元，YOY+85.8%。对应2023Q4营收19.1亿元，YOY+21.7%，归母净利润3.2亿元，YOY+104.6%，扣非净利润2.9亿元，YOY+160.5%。公司公告利润分配预案：以19.57亿股为基
    数，向全体股东每10股派发现金红利0.6元，分红总额1.17亿元。
    （2）2024年4月25日，公司公告2024Q1业绩，实现营收14.9亿元，yoy+22.8%，归母净利润3亿元，yoy+65.6%，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。
    投资要点:
    2023年游戏流水环比增长，流水净利率创历史新高；AI收入同比翻倍。
    （1）收入端：
    ①分业务看：游戏收入45亿元，YOY+26.5%，占比75.4%；计算机业务合计14.6亿元，YOY+17.1%，占比24.6%，其中，AI/ICT运营管理业务12.3亿元，YOY+20.1%，占总收入的20.6%。AI子
    公司鼎富智能2023年实现营收1.4亿元，YOY+114.5%。
    ②分区域看：2023年中国大陆地区实现营收16.1亿元，YOY+8%，占比27.1%，海外及中国港澳台地区实现营收43.5亿元，YOY+31.3%，占比72.9%。
    ③分季度看，2023Q1-Q4实现营收12.1/14.4/14/19.1亿元，YOY+22.3%/32.2%/21%/21.7%，主要由于游戏产品流水的环比提升（QOQ+10%/5%/2%/8%）以及计算机业务Q4为收入确认高峰。
    （2）毛利端：2023年毛利率62.7%，同比+2.3pct，其中游戏业务毛利率71.1%，同比+3.6pct，主要由于提升运营效率、节约成本开支，我们认为可能部分来自官服占比的提升。
    （3）费用端：
    ①2023年销售费用14.7亿元，YOY+17.1%，销售费用率24.7%，同比-1.47pct，销售费用的主体是游戏的宣传推广费用，2023年游戏宣传推广总计13.6亿元，占流水的比重从2021年的35%降至2022年的30%，到2023年进一步降至29%，或与《旭日之城》契合行业副玩法趋势的改版有关。游戏宣传推广费上下半年分别为6.6/7亿元，下半年的推广开支增加来自下半年《旭日之城》主动加大投放力度，推动其Q4流水环比增长（QOQ+11%）。Q4销售费用3.6亿元，环比Q3的4.1亿元有所缩减。
    ②2023年管理费用9.2亿元，YOY+17.9%，管理费用率15.4%，同比-0.81pct，其中股份支付费用1.1亿元，主要包括2021年员工持股计划0.2亿元、鼎富智能股权激励计划0.5亿元、2023年员工持股计划0.2亿元、2023年限制性股票计划0.2亿元。其中鼎富智
    能股权激励到2025年结束，预计2026年释放利润。
    ③2023年研发费用3.3亿元，YOY+8.6%，研发费用率5.5%，研发人员数量增加2.7%至1156人，总体稳中略增。
    ④2023年资产减值9080万元，包含开发支出（0.4亿元，《Everland》经综合评估不再上线）、无形资产（0.3亿元）、商誉（0.1亿元，物联网资产组）、以及存货及合同履约成本减值损失等。
    （4）净利端：2023年归母净利率14.9%，同比+3.6pct，扣非净利率13.9%，同比+4.65pct，来自游戏毛利率提升、投放效率提升和计算机的缩亏（按公司利润-游戏利润估算）。2023年壳木游戏净利润11亿元，yoy+44.5%，净利率24.6%，同比+3pct。鼎富智能净亏损6292.6万元，亏损幅度同比收窄，扣除子公司股权激励费用（4961.7万元）后，实现净利润-1350.9万元。
    （5）2024Q1投放减少、效率提升，释放业绩
    2024Q1营收14.9亿元，yoy+22.8%，毛利率63.7%，同比-0.3pct，销售/管理/研发费用率分别为19.4%/17.2%/6.2%，同比分别-7.9/+5/-1.9pct，其中销售费用2.9亿元，yoy-12.9%，qoq-19.3%，主要由于主力产品减少投放，管理费用2.6亿元，yoy+72.9%，主要由于职工薪酬增加。
    2024Q1归母净利润3亿元，yoy+65.6%，归母净利率19.8%，yoy+5.1pct，扣非归母净利润2.9亿元，yoy+95.4%。利润大幅提升主要系投放费用减少释放利润。
    2023年流水同增19.1%，《旭日》贡献流水利润主要增量，《战火》成熟期稳健释放利润，核心产品经营数据向好，据sensor tower，2024Q1《旭日》同比保持增长；储备产品预计年内商业化测试，关注2025H1开服及投放情况。
    （1）《旭日之城》：当打之年流水高增，各项经营数据健康。2023年流水33亿元，YOY+30%，活跃用户YOY+21%vsARPUYOY+8%；付费用户YOY+6%vs ARPPU YOY+23%。据sensor tower，2024Q1《旭日之城》流水同比增长10%。
    （2）《战火与秩序》：流水稳健，释放利润。2023年流水11.5亿元，YOY+5%，继2022年流水承压（YOY-9%）后有所恢复，拆分来看，活跃用户YOY+2%vs ARPU YOY+3%；付费用户YOY-16%vsARPPUYOY+24%，说明全年增长主要由付费深度的提升拉动，用户回流亦有所贡献。
    （3）《无尽苍穹》：收缩投放，聚焦核心产品。2023年流水1.8亿，YOY-22%，主要由于下半年几乎停止投放。
    （4）储备产品：《代号DL》《代号LOA》有望年内商业化测试，建议关注2025H1开服及投放情况（公司历史上通常在产品正式商业化后3-6个月决定是否加大投放）。
    盈利预测和投资评级：公司以“创新驱动、全球布局”为战略，以技术为基础，在游戏和软件信息技术服务两大业务板块持续打造行业精品，C端布局游戏，B端赋能行业。公司旗下壳木游戏为中国游戏出海第一梯队，有望跻身TOP行列；对技术底层的关注，有助于公司持续把握AI等新技术趋势，赋能行业，打造新增长点。考虑到2024年核心产品《旭日之城》数据表现优异，调整2024-2026年归母净利润至10.6/12.9/14.4亿元，对应PE为18/15/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、老产品流水下滑、运营事故、海外政策变化、管理层相关风险、估值中枢下移、新技术发展不及预期等。
   

2023年报&2024年一季报点评：业绩高增，平台化延展打开成长空间

拓荆科技(688072)
    投资要点
    2023年业绩高增，2024Q1受费用前置影响有所下滑：2023年公司实现营业收入27.05亿元，同比+58.6%，其中薄膜沉积设备营业收入25.7亿元，同比+52.51%，混合键合设备营业收入0.64亿元；归母净利润6.63亿元，同比+79.8%；扣非归母净利润3.12亿元，同比+75.29%。2023年Q4营业收入10.02亿元，同比+40.39%，环比+43.35%；归母净利润3.92亿元，同比+198.69%，环比168.49%。2024Q1公司实现营业收入4.72亿元，同比+17.25%；归母净利润0.1亿元，同比-80.51%；扣非归母净利润-0.44亿元，同比-325.07%，主要系一方面Q1验收机台为新产品，验收周期长于成熟产品，另一方面研发投入等费用持续增加，使得Q1业绩有所下滑。
    盈利能力稳定提升：2023年公司毛利率为51.01%，同比+1.74pct，其中薄膜沉积设备毛利率为50.76%，同比+1.55pct，混合键合设备毛利率为50.84%；销售净利率为24.54%，同比+3.19pct；期间费用率为38.24%，同比+1.08pct，其中销售费用率为10.41%，同比-0.87pct，管理费用率（含研发）为28.27%，同比+1.32pct，财务费用率为-0.44%，同比+0.63pct。2024Q1公司毛利率为47.31%，同比-2.47pct；销售净利率为1.65%，同比-11.34pct；期间费用率为54.51%，同比+14.25pct，其中销售费用率为14.09%，同比+0.42pct，管理费用率（含研发）为38.64%，同比+9.0pct，财务费用率为1.78%，同比+4.83pct。
    存货高增，合同负债稍有下降：截至2024年Q1末公司合同负债为13.86亿元，同比-15.1%，存货为56.13亿元，同比+106.59%。2023年年末公司在手销售订单金额超过64亿元（不含Dem订单），较2022年末在手销售订单金额46.02亿元（不含Demo订单）同比增长约39%。
    股权激励范围广，利于公司中长期发展：公司发布2023年限制性股票激励计划草案，拟授予不超过375万股限制性股票，激励对象总人数不超过701人，约占公司职工人数的76%，本激励计划首次授予部分考核年度为2024-2026年，2024-2026年营业收入目标为33.3/44.4/52.9亿元，2024-2026年剔除股权激励费用影响后的净利润为7.6/9.6/11.5亿元。
    PECVD具备持续扩张潜力，平台化延展打开成长空间：（1）PECVD：已实现全系列PECVD薄膜材料的覆盖，2023年收入23.2亿元，同比+48%；（2）ALD：ALD系列产品收入大幅度增加，其中Thermal-ALD设备通过客户端验证，实现首台的产业化应用，取得了突破性进展；（3）SACVD：可实现SA TEOS、BPSG、SAF薄膜工艺沉积的SACVD设备均通过客户验证，量产规模逐步提升；（4）HDPCVD：通过客户端验证，实现首台的产业化应用，并获得批量重复订单；（5）键合设备：首台晶圆对晶圆键合产品顺利通过客户端验证，复购设备再次通过验证，芯片对晶圆混合键合前表面预处理产品通过客户端验证，实现了产业化应用。
    盈利预测与投资评级：考虑到设备交付节奏，我们上调2024-2025年的归母净利润预测分别为8.3/11.8亿元，前值为8.1/11.7亿元，预计2026年归母净利润为14.1亿元，当前市值对应动态PE分别为44/31/26倍，考虑到公司较强的成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：晶圆厂资本开支下滑、国产化率提升不及预期等。

北交所首次覆盖报告：精细化工+合成生物双翼发展，氨纶、PVC无汞催化剂新赛道应用可期

美邦科技(832471)
    精细化工与合成生物专精特新“小巨人”，首次覆盖给予“增持”评级
    美邦科技目前已实现自研技术在四氢呋喃、甲苯氧化系列产品等领域的产业化，同时通过技术许可、关键设备、催化剂等形式为能源化工、新材料等领域客户提供解决方案。目前已布局生物酶法尼龙56等解决方案的研发实验。主要子公司中，科林博伦为国家级专精特新“小巨人”企业。2020-2023，美邦科技实现营业收入3.17/5.37/5.64/4.78亿元，CAGR达到14.68%。归母净利润则分别为1,878.76/10,158.97/6,225.29/2,256.91万元。2024Q1实现营业收入1.21亿元同比增长30.71%，归母净利润246.41万元同比增长210.47%。我们预计2024-2026年美邦科技实现营业收入6.07/7.17/7.90亿元，归母净利润4415/5479/6796万元，对应EPS0.53/0.66/0.82元，当前股价对应PE18.6/15.0/12.1X，首次覆盖给予“增持”评级。
    扩产3万吨四氢呋喃及离子催化液产能，合作晓星切入氨纶产业链
    2020-2023精细化工产品占营收84.96%、95.48%、92.03%、91.47%，是主要的营收贡献产品项。2022年精细化工产品中甲苯氧化物营收占比55%，四氢呋喃占比43%。此次募投项目为3万吨/年四氢呋喃、1000吨/年离子液催化剂项目，投产后预计可实现年均营业收入82,305.00万元，年均净利润15,073.81万元。美邦科技已与晓星氨纶建立合作关系，截至2022年10月末已签订购销意向书，约定于2022年12月至2023年3月期间每月供货四氢呋喃300吨。
    精细化工产品工艺市占领先，合成生物、无汞PVC催化剂应用可期
    美邦寰宇为国内产能最大以LBDO提纯法制备四氢呋喃的生产企业之一，在LBDO提纯法市场占有率24.39%。2021年苯甲醇国内市场占有率约为9.0%全国第三；苯甲醛国内市场占有率约21.7%全国第二。美邦科技已完成“乙炔氢氯化合成VCM的无汞离子液体催化剂与气液催化反应工艺及装置”的工业化侧线验证，并与下游PVC客户进行了合作意向沟通。合成生物方面美邦科技目前已布局小分子肝素、PLP等产品以及生物酶法尼龙56等解决方案的研发实验。
    风险提示：市场竞争加剧风险、产品价格下滑风险、技术研发失败风险。

公司信息更新报告：Q1业绩环比增长，看好产业链延伸潜力

合盛硅业(603260)
    Q1归母净利润环比增长20.45%，看好产业链延伸潜力，维持“买入”评级公司发布2023年年报及2024年一季报，2024年全年实现营收265.84亿元，同比+12.37%，实现归母净利润26.23亿元，同比-49.05%。同时2024Q1公司实现营收54.16亿元，同比-5.46%，环比-19.14%，实现归母净利润5.28亿元，同比-47.36%，环比+20.45%。结合公司2023年报及2024年一季报，我们下调公司2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为29.10（-10.03）、41.97（-9.06）、48.01亿元，EPS分别为2.46（-0.85）、3.55（-0.77）、4.06元，当前股价对应PE分别为19.6、13.6、11.9倍。我们看好公司作为国内工业硅与有机硅龙头，向下游光伏等产业链延伸的潜力，维持“买入”评级。
    2023年工业硅、有机硅量增利减，2024Q1有机硅价格环比上涨
    销量方面，据公司公告，2023年公司工业硅与有机硅销量分别约102、86万吨，分别同比+74%、+46%。吨盈利方面，2024年公司工业硅、有机硅不含税均价分别为13385、14434元/吨，分别同比-24%、-35%，吨毛利分别为3946、1353元/吨，分别同比-38%、-81%。2023年尽管公司工业硅、有机硅产品销量大幅增长，但由于下游需求疲软以及行业加速扩产等影响，公司产品盈利相对承压。此外，2024Q1公司工业硅、有机硅销量分别约17、21万吨，环比-27%、-12%，受春节假期影响，产品销量环比有所下降。价格方面，据公司公告，2024Q1公司工业硅、有机硅不含税销售均价分别为13307、13717元/吨，分别同比-3.54%、+6.53%。我们认为当前工业硅、有机硅价格及盈利基本处于周期底部，未来伴随国民经济的进一步复苏，工业硅、有机硅产品盈利有望修复。
    公司积极延伸产业链，或为自身贡献重要业绩增量
    据公司公告，公司新疆中部光伏一体化产业园项目首期已实现全产线贯通，云南“绿－电－硅”循环经济生产基地和多晶硅东部合盛年产20万吨高纯晶硅项目等建设有序推进。此外，公司碳化硅项目稳步推进，6英寸衬底和外延片已得到国内多家下游器件客户的验证，并顺利开发日韩、欧美客户；8英寸衬底研发进展顺利，并实现样品的产出。公司积极延伸产业链，或为自身贡献重要业绩增量
    风险提示：项目投产不及预期、下游需求不及预期、原材料价格大幅波动等。

费用大幅增加压制利润；向综合解决方案商转型

普源精电(688337)
    事件:
    普源精电发布2024年一季报：2024年一季度，公司实现营业收入1.51亿元，同比下降3.54%；实现归母净利润0.06亿元，同比下降72.75%。
    投资要点:
    毛利率同比提升；研发费用、管理费用大幅增加。2024年一季度，由于公司持续加大研发投入，研发费用同比增长41.57%至0.43亿
    元，研发费用率同比提升9.09pct至28.52%。同时，尚未正式投入使用的上海子公司厂房折旧、马来西亚子公司使用权资产折旧计入管理费用，导致管理费用同比增长46.15%至0.22亿元，管理费用率同比提升4.85pct至14.26%。费用大幅增长短期对公司利润造成压制作用，导致公司2024年一季度净利率同比下滑8.48pct至6.31%。
    拟收购耐数电子67.74%股权，提升综合解决方案能力。耐数电子是上市公司持股32.26%且控制51.14%表决权的控股子公司，公司拟通过发行股份的方式收购标的公司剩余67.74%股权，本次交易完成后，耐数电子将成为公司的全资子公司。耐数电子在阵列技术、逻辑处理与信号分析等方向积累了丰富经验，具备同步工作的多路数字化播放通道及数字化采集通道的技术积累；同时在多通道射频信号的发射、接收、测量与处理技术方面积淀深厚，已经覆盖遥感探测、量子信息、射电天文、微波通信等应用领域。公司通过本次交易能够整合耐数电子整体解决方案能力和技术研发优势，助力公司
    加速实现从硬件为主的电子测量仪器供应商向综合解决方案提供商转型升级。耐数电子在2024/2025/2026年合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润三年累计实现不低于8,700万元，且每年实现扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润均不低于1,500.00万元。
    盈利预测和投资评级我们预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为7.91/9.31/11.14亿元，归母净利润分别为1.37/1.78/2.4亿元，对应PE分别为47/37/27倍；维持“增持”评级。
    风险提示宏观市场波动风险；行业需求下滑风险；研发进度不及预期；高端产品销售量不及预期；新产品市场开拓进展不及预期；元
    器件供应紧张风险；原材料涨价风险；毛利率下滑风险；海外经营风险。
   

业绩大幅增长，AI收入翻倍式成长

工业富联(601138)
    事件：4月29日，公司发布2024年第一季度报告，24Q1公司实现营业收入1186.88亿元，yoy+12%；归母净利润41.85亿元，yoy+34%；扣非归母净利润42.72亿元，yoy+33%。24Q1公司销售毛利率为7.64%，yoy+0.28pct；销售净利率3.53%，yoy+0.58pct。
    点评：
    AI服务器收入翻倍式成长+通用服务器复苏，公司发展如虎添翼。大模型引起AIGC行业变革，公司作为北美算力产业链上核心卡位厂商，迎来新一轮的发展周期。24Q1，在AI的激励之下，公司云计算收入占整体比重达近五成，AI服务器占服务器整体收入近四成，同比增长近两倍，环比呈现近双位数比率增长。其中，生成式AI服务器同比增加近三倍，环比亦呈双位数比率增长。此外，第一季度，通用服务器行业冰点已过，公司通用服务器较去年同期实现双位数比率增长，同时实现个位数比率环比增长。
    AI新增利润足以抵消传统业务下滑，云厂商资本开支增速铸就行业强贝塔。AI服务器产品盈利能力高于通用服务器，相关产品放量节奏加快，公司业绩释放能力大幅提升。近期微软、谷歌公布的财报中资本开支增速较高，且两家厂商都给出较为乐观的资本开支指引，其他云厂商也有望跟进。展望未来，我们认为算力方面的“军备竞赛”将在较长区间内持续，工业富联作为服务器ODM龙头，仍有望提高自身份额，以维持AI利润较高增速，我们持续看好工业富联的成长潜力。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024E/2025E/2026E营业收入分别为5329.90/6111.24/6470.51亿元，yoy+11.9%/+14.7%/+5.9%;归母净利润分别为262.36/313.18/336.03亿元，yoy+24.7%/+19.4%/+7.3%。维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：宏观经济波动风险，电子行业发展不及预期风险，短期股价波动风险。

积极调整，静待成效

良品铺子(603719)
    事件：公司发布23年年报及24年一季报。2023年公司实现营收80.5亿元，同比下降14.8%，实现归母净利润1.8亿元，同比下降46.3%。24Q1实现营收2.5亿元，同比增长2.8%，实现归母净利润0.62亿元，同比下降58%。
    点评：
    23年业务承压，降价积极应对。23年公司直营零售/加盟/电子商务/团购分别实现营收18.9/24.0/31.7/4.9亿元，同比+22%/-7%/-33%/-1%，电商平台下降明显主要系线上流量变化影响，门店业务整体相对平稳，23年公司净开店67家，23年年末公司门店总数为3293家，其中加盟门店2037家（23年净关191家），直营门店1256家（23年净开258家），加盟门店受到行业外部竞争有所承压，直营业务积极调整实现正增长。为应对外部消费环境变化，公司积极调整，23年11月进行成立以来最大规模的一次调价，300多款产品平均降价22%。24Q1来看，直营零售/加盟/电子商务/团购分别同比+10.2%/-16.0%/+6.7%/+57.3%，除加盟业务外其他业务均实现正增长，加盟业务我们预计主要系降价影响，业务下降幅度低于降价幅度，积极调整降价带来量增。
    费用率相对平稳，降价策略下24Q1毛利率有所波动。公司23年毛利率为27.7%，同比+0.2pct，销售费用率为19.5%，同比+0.9pct，管理费用率为5.6%，同比+0.5pct，23年实现归母净利率为2.2%，同比-1.3pct，主要系费用率增加影响。24Q1公司实现毛利率26.4%，同比-2.7，销售费用率/管理费用率分别为17.4%/4.9%，同比+0.4pct/-0.2pct，24Q1费用率整体保持相对平稳，24Q1归母净利率为2.5%，同比下降3.7pct，主要系降价影响毛利率。
    积极战略转型，调整效果可期。公司积极应对外部环境变化，后端持续提升供应链/组织效率，前端给消费者提供具备质价比优势的产品。往后展望，公司门店业务与量贩零食更多是错位竞争，通过实施“好吃不贵”的价格策略以及“自然健康新零食”的价值主张，关注后续门店调整的成效。线上业务公司积极探索新兴电商平台，关注公司切入抖音等新兴电商平台的成效。公司礼盒在IP合作、场景细分等方面经验丰富，24年年货礼盒销售额同比增长达25%，团购业务24Q1亦实现高速增长，趋势有望延续。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年摊薄每股收益分别为0.62元、0.78元、0.90元。公司对于当前消费环境认知深刻，且内部积极调整，供应链持续降本增效，为前端提供更具质价比优势的产品，看好公司调整成效，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：门店业务竞争加剧，线上接入新兴电商平台不及预期，食品安全问题。

公司事件点评报告：2024Q1营收增长，“分销+产品”打造新增长曲线

香农芯创(300475)
    事件
    香农芯创发布2023年年报以及2024年一季报：2023年，公司实现营收112.68亿元，同比下降18.19%；实现归母净利润3.78亿元，同比增长20.29%。2024年一季度，公司实现营收23.03亿元，同比增长46.86%；实现归母净利润0.14亿元，同比减少83.49%；实现扣非后归母净利润0.54亿元，同比增长193.45%。
    投资要点
    存储行业景气度回升，2024Q1营收增长
    2024年以来手机、PC和服务器等终端应用需求回温带动存储器需求上涨，存储器价格回升，公司2024年一季度公司实现收入23.03亿元，同比增幅达到46.86%。在利润端，公司及子公司持有的股权公允价值减少，导致归母净利润同比下降83.49%但扣非后归母净利润同比高增193.45%。此外受销售结构的影响，2024年一季度毛利率同比下降0.84pct至5.29%。
    新增存储模组产品研发，“分销+产品”打造新增长曲线
    2023年公司新设深圳海普及无锡海普，分别布局eSSD以及DRAM模组的研发，形成“分销+产品”一体两翼的发展格局。公司深耕高端存储领域多年，在原有分销业务的基础上具备较高的原料供应和客户导入起点，切入eSSD以及DRAM模组研发优势显著。目前深圳海普已有产品推出，23年实现了少量销售；公司内存第一代产品DDR4RDIMM内存条已进入测试阶段，DDR5RDIMM内存条也处于计划阶段。
    股权结构优化，股权激励彰显转型决心
    2024年一季度公司控股股东进行3笔协议转让，股权结构得到优化。公司董事兼联席董事长黄泽伟先生直接及间接持股10%以上，增加持股体现了管理团队对公司的信心，提高了管理团队话语权，有利于管理团队保持稳定。同时公司推出2024年限制性股票激励计划，其中半导体产品板块的收入目标2024-2026年分别为2亿元、4亿元、8亿元，充分彰显公司向产品公司转型的决心。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为155.56、178.22、203.21亿元，EPS分别为0.85、1.01、1.15元，当前股价对应PE分别为43、37、32倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    供应商依赖风险、客户集中度高风险、存储器等IC产品价格波动风险、下游需求恢复不及预期风险等。

海外汽车越野改装件市场需求强劲，有望受益我国改装行业政策推动北交所信息更新

天铭科技(836270)
    2023年境外市场需求大增促使营收同比增长37%、归母净利润同比增长32%2023年公司营收2.26亿元（+36.69%）、归母净利润5791万元（+31.55%）、毛利率/净利率分别为42.54%/25.63%、经营性现金流8868万元（+227%）。营利增长原因为电动踏板产品在境外市场的需求大幅增长。2024Q1公司营收0.48亿元（+10.25%）、归母净利润1299万元（+10.52%），延续2023年增长态势。我们维持公司2024-2025年、新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.71/0.90/1.13亿元，对应EPS分别为0.81/1.03/1.30元/股，对应当前股价PE分别为13.6/10.7/8.5倍，看好国内越野改装市场前景及公司在北美电动踏板的份额扩张，维持“买入”评级。
    增加电子商务平台扩大知名度，开发了新型电动绞盘、防撞电动踏板等改装新品2023年公司越野主产品1.98亿元（+41.23%）、其他辅件产品0.28亿元（+11.62%）；区域来看，2023年境内、境外销售收入分别为0.58亿元（-39.24%）、1.68亿元（+139.39%）。越野主产品及境外收入增长主要系电动踏板产品凭借专利优势，在美国市场销售超出预期，境内收入下降主要系受到国内汽车市场影响，客户绞盘订单有所减少。客户拓展：增加电子商务平台的开发，扩大公司产品的知名度，提高电子商务的销售能力。技术产品开发：开发了新型电动绞盘、防撞电动踏板、踏杠、新型减震器、新型液压千斤顶等改装项目的一系列新产品。
    美国相关产品对标车型市占率达57%，我国越野改装件行业受政策推动未来可期美国市场：根据SEMA发布的《2023SEMA Market Report》，2022年美国汽车改装市场规模达518亿，同比增长约1.8%，2026年有望达582.8亿美元。公司电动绞盘和电动踏板产品主要应用于美国市场的CUV、SUV和PICKUP三种车型，与之相关的改装配件市场份额为57%。我国市场：据汽车合规改装联合推进办公室数据，2020年－2022年我国汽车改装市场规模由705亿元增至935亿元，CAGR达16.3%。近年来我国针对汽车改装相继出台了一系列法规政策，为汽车越野改装件行业发展的合法合规性提供政策依据，有望推动国内汽车改装件行业的发展。随着我国汽车改装管理制度的不断完善，改装政策逐步放开，公司有望受益。
    风险提示：客户集中度较高风险、外汇汇率波动风险、知识产权保护风险
    财务摘要和估值指标

2024年一季报点评：疆外持续扩张，新农并表短期承压

天润乳业(600419)
    投资要点
    公司发布2024年一季报：2024Q1公司实现营业总收入6.41亿元，同比+1.5%；归母净利润454万元，同比-91.7%；扣非归母净利润2268万元，同比-53.6%。业绩低于预期。
    24Q1常温业务稳健增长，低温承压：2024Q1公司常温/低温/畜牧业业务分别实现收入3.63亿元/2.4亿元/0.31亿元，同比+2.6%/-2.3%/+10%。2024Q1公司常温业务增长稳健，我们预计主因春节礼赠需求拉动+新农并表贡献增量。2024Q1低温业务略有下滑，预计主因消费疲软导致爱克林等产品需求承压。2024Q1公司实现乳制品销量6.63万吨，同比增长0.63%，我们预计主营产品吨价同比略有提升，而吨价提升主因产品结构升级，均价较高的常温砖奶等产品增速较快。
    持续推进疆外渠道扩张，疆外市场稳健增长：2024Q1公司在疆内/疆外地区分别实现收入3.71亿元/2.67亿元，同比-0.8%/+4.2%，疆外收入占比同比+1.2pct至41.8%。24Q1疆内收入承压预计主因需求疲软+学生奶业务有所调整；疆外收入稳健增长预计主因公司持续开发疆外空白市场，24Q1公司围绕山东工厂，在山东齐源重点打造核心样板市场，开展“春节赶大集”活动，提高终端铺货率。截止到2024Q1末，公司疆内/疆外经销商数量分别较23年末-3/+28家，较23年末合计净增25家至955家，疆外渠道网络进一步完善。
    新农并表+养殖压力较大，盈利能力短期承压：2024Q1公司毛利率同比-3.6pct，预计主因公司并表新农乳业后原奶自给率较高，养殖成本较高背景下，公司成本红利边际削弱。2024Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.15/+1.16/+0.01/+0.96pct，我们预计销售费用率提升主因需求疲软、行业竞争激烈导致公司加大费用投放，新农并表导致公司管理/财务费用率提升。24Q1公司营业外支出占收入比重同比+3.85pct主因养殖压力较大导致公司加大无生产价值牛只淘汰力度。综合来看2024Q1公司归母净利率/扣非归母净利率同比-8/-4.02pct，盈利能力承压。
    盈利预测与投资评级：公司24Q1业绩低于预期，我们下调24-26年收入预期为28.65/31.13/33.79亿元（此前预期30/33.5/37.4亿元），同比+6%/+9%/+9%，下调归母净利润预期至1.3/1.6/1.8亿元（此前预期为1.8/2.2/2.7亿元），同比-8.7%/+23%/+16%，对应PE分别为23/19/16x，维持“增持”评级。
    风险提示：渠道建设不及预期，原材料价格大幅波动，行业竞争加剧，牧业养殖恢复不及预期，并购整合不及预期

业绩符合预期，盈利能力保持领先

春秋航空(601021)
    春秋航空披露2023年年报及2024年一季报
    春秋航空披露2023年年报及2024年一季报，2023年公司营业收入179.4亿元，同比增长114.3%，归母净利润22.6亿元，同比扭亏；2024年一季度公司营业收入51.7亿元，同比增长33.8%，归母净利润8.10亿元，同比增长127.8%。
    行业需求不断复苏，公司业务量回升带动收入明显增长
    2023年民航需求不断复苏，公司业务量明显回升，2024年一季度行业运量同比继续增长，全行业客流达到1.77亿人次，同比增长37.7%。公司业务量不断提升，一季度公司ASK136.1亿，同比增长31.4%，RPK124.1亿，同比增长37.8%，客座率达到91.2%，同比提高4.3pct，因国际线供给增长、国内线航班量管控放松，公司单位运价同比小幅下降，但仍高于2019年同期，公司单季度收入为历史最高。
    成本管控持续发力，一季度单位扣油成本低于19年同期
    因业务量大幅增长，公司营业成本同比明显增长，但随着公司降本增效持续发力，一季度单位ASK非油成本已经降低至0.195元，低于2019年同期，随着公司飞机利用效率的进一步修复，单位成本仍有下降空间。
    费用率走低，盈利能力保持领先
    随着公司业务逐步恢复至常态运营，2023年及2024年公司各项费用指标均明显下降，2023年期间费用率合计4.87%，同比下降8.42pct，2024年一季度期间费用率合计4.16%，同比下降1.68pct。公司盈利能力保持领先，2024年一季度业绩在A股上市航空公司中表现最佳。
    投资建议
    春秋航空2023年及2024年一季度的业绩表现再次凸显了其高效率的运营模式带来的盈利能力优势。2023年公司自10%左右提升分红率至30.3%，积极回馈股东，也体现了公司对未来经营的自信。预计2024-2026年公司营业收入分别为206.5亿元、228.9亿元、247.6亿元，同比分别增长15.1%、10.8%、8.2%，归母净利润分别为30.0亿元、36.0亿元、42.3亿元，同比分别增长33.0%、19.8%、17.6%。维持“买入”评级，继续推荐。
    风险提示：
    宏观经济下滑，油价汇率剧烈波动，安全事故。

Q1盈利水平提升，大家居战略布局持续推进

欧派家居(603833)
    事件：
    公司发布2023年年度报告及2024年一季度报：
    2023年公司实现收入227.82亿元，同比+1.35%；归母净利润30.36亿元，同比+12.92%。其中，2023Q4公司实现收入62.18亿元同比+0.11%;归母净利润7.26亿元，同比+4.00%。营收稳步向上，利润表现好于收入，组织改革积极成效逐步显现。
    2024Q1公司收入36.21亿元，同比+1.43%；归母净利润2.18亿元，同比+43.00%，利润高增，主要为公司持续推行降本增效，原材料采购价格下行，集团集中采购优势凸显以及上年同期低基数等原因。
    此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利2.76元（含税），当前股息率达4.4%。
    大家居经营模式迭代，组织改革积极成效显现
    分产品看，2023年公司橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门收入分别同比-1.99%、-1.56%、+9.00%、+2.42%，毛利率分别同比+0.31pct、+4.73pct、-0.28pct、+5.09pct；2024Q1公司以上业务收入分别同比-1.62%、-3.55%、+10.22%、+4.96%，毛利率分别-3.77pct+7.89pct、+4.24pct、+7.28pct。
    分渠道看，2023年直营店、经销店、大宗业务收入分别+17.44%-0.04%、+2.61%，毛利率分别同比+2.21pct、+3.22pct、-2.23pct；2024Q1以上渠道收入分别为+66.95%、-4.95%、+18.78%，毛利率分别同比+0.62pct、+5.11pct、-4.09pct。直营渠道经营业绩靓丽，零售大家居改革效果显现。
    降本增效推进，盈利能力提升明显
    2023年公司毛利率、净利率分别为34.16%、13.28%，同比分别+2.55pct、+1.35pct；2024Q1毛利率、净利率分别为29.98%、6.03%同比分别+3.30pct、+1.88pct，盈利能力提升明显，主要得益于公司持续推行降本增效以及原材料采购价格下行，集团集中采购优势凸显。
    投资建议：
    持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，渠道、产品、产能信息化等全方位优势带来的业绩提升。考虑行业需求端恢复以及竞争压力，预计公司2024-2026年归母净利润分别32.66/35.61/38.63亿元，同比分别+7.60%/+9.02%/+8.48%，对应PE分别为12/11/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    下游消费需求不及预期风险；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；厨柜零售渠道受精装市场冲击超预期；原材料价格大幅波动风险

24Q1业绩承压，需求复苏仍需等待

深信服(300454)
    事件概述
    公司近期发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现营业收入10.35亿元，同比增长3.36%，实现归母净利润1.98亿元，同比增长1.89%。2024年一季度，公司实现营业收入10.35533365999亿元，同比下降14.66%，实现归母净利润-4.89亿元，同比下降18.64%。公司2024Q1业绩相对承压，我们认为下游需求拐点仍需等待。
    收入静待需求复苏，经营现金流保持良好
    收入端来看，根据年报披露，2023年国内宏观经济环境复苏力度较弱，下游客户的投入仍然谨慎、采购流程变长、需求恢复较为缓慢，加之市场竞争激烈、公司对外部环境变化的响应不够及时等多重因素影响，公司实现营业收入微增。
    分产品线来看，公司网络安全业务收入38.92亿元，同比下降0.14%；云计算及IT基础设施业务收入30.90亿元，同比增长8.07%；基础网络及物联网业务收入6.80亿元，同比增长3.70%。业务亮点来看，根据年报披露，国内市场包括能源、交通等在内的行业客户维持较高的订单增速，企业客户收入增速达到19.73%；同时，海外市场收入规模也延续较高的增长态势，收入增速为47.98%。
    毛利率和费用端来看，根据年报披露，2023年公司综合毛利率为65.13%，同比2022年提升1.3pct。2023年公司三费（研发、销售、管理费用）增速为5.77%，持续控制在合理范围内。其中，由于业务活动增加，市场和营销经费支出较多，销售费用的增速较高，为12.07%。公司总体仍然维持了降本增效的总体战略。
    现金流来看，公司2023年经营性现金净流入为93.06亿元，同比上升7.34%；其中，销售商品、提供劳务收到的现金为87.30亿元，同比上升7.40%。公司在外部环境承压的背景下，依然实现了良好的现金流表现，体现出公司稳健经营的发展理念。
    全产品线融入AI能力，升级产品能力
    网络安全产品方面，根据年报披露，公司2023年于国内率先推出深信服自研大模型——安全GPT（Security GPT），安全GPT是公司利用多年安全领域AI研发积累的高质量数据、算力、人才优势，凝聚公司安全能力，构建的以AI为核心的“开放平台+领先组件+云端服务”的安全新范式的垂直领域大模型。在2024年春季新品发布会中，公司持续发布了安全GPT3.0升级版本，对抗定向钓鱼攻击检出率突破91.4%，远远超越传统方案。
    超融合HCI产品方面，根据年报披露，公司通过自研创新技术融入AI能力，实现主动监测、分析及部署，大幅提升对各类故障的精准预测和定位能力；存储产品方面，公司存储EDS发布了501高性能版本，通过自研技术的创新，帮助用户实现存储容量扩展、性能的兼得。存储EDS在AI训练、芯片设计、测绘作业、视频制作等高精尖场景中为用户提供了高性能的运行体验。
    投资建议：
    深信服作为国内企业级ICT解决方案的提供商，兼具网安和云计算两大业务板块，有望实现安全和云的深度融合，在云化和服务化的战略下取得新的业务增长。我们预计公司2024/25/26年实现营业收入83.20/91.32/101.16亿元，实现归母净利润2.77/4.06/5.31亿元，维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价79.24元，相当于2024年的4倍动态市销率。
    风险提示：下游客户需求不及预期；技术研发不及预期。
   

2023年报&2024年一季报点评：奶油延续放量，Q1利润率大幅修复

立高食品(300973)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报&2024年一季报：
    2023年全年：实现营收34.99亿元，同比+20.22%；归母净利润0.73亿元，同比-49.21%；扣非净利润1.22亿元，同比-14.95%。
    2024Q1：实现营收9.16亿元，同比+15.31%；归母净利润0.77亿元，同比+53.96%；扣非净利润0.68亿元，同比+40.29%。
    稀奶油放量带动流通渠道收入增长，餐饮渠道延续高增。1）分产品：23年冷冻烘焙食品/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料/仓储运输服务收入分别为22.11/6.54/1.87/2.33/1.87/2.02亿元，同比+23.93%/+27.65%/-8.45%/+18.12%/-8.75%/+1145.28%。稀奶油2023年下半年实现1.5亿元收入，今年下半年新产线投产，预计将持续放量带动收入增长。2）分渠道：2023年流通渠道/商超渠道/餐饮渠道分别同比持平、增长约50%、接近翻倍。2024Q1流通渠道/商超渠道/餐饮渠道分别同比增长接近25%/高个位数下降/同比增长超过50%。其中流通渠道增速主要由奶油带动，商超下滑主要与去年高基数及上新节奏相关。
    多重因素拖累2023年盈利水平，2024Q1经营性净利率修复至高个位数。公司2023年实现归母净利率2.09%，同比-2.85pct，扣非归母净利率3.48%，同比-1.44pct。23年实现毛利率31.39%，同比-0.38pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为13.54%/9.56%/4.22%/0.34%，同比+1.62/+1.05/+0.02/+0.62pct。2023年整体毛利率下滑，费用率提升，考虑多重内外因素导致：1）提前终止股权激励计划，一次性确认股份支付费用5818万元；2）公司经销商政策改变，扶持大商，Q4计提较大幅度的返利；3）公司举办两届经销大会&参加烘焙展，业务推广费用增加0.9pct；4）与大B客户开拓新品，磨合产线，计提资产减值较多。24Q1归母净利率为8.38%，同比+2.10pct；扣非归母净利率为7.40%，同比+1.32pct；毛利率32.59%，同比+0.56pct；销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.21/-0.73/-0.13/-0.03pct。公司去年盈利水平下降主因外部需求疲软，且公司判断有误。公司今年将加强费用管控包括采购、运输物流、市场投放等环节，盈利水平有望大幅修复至高个位数。
    盈利预测与投资评级：立高以成为全球烘焙集成服务商为长期战略目标，渠道+产品双轮渠道，中长期逻辑清晰。我们预计2024-2026年公司收入分别为40.9/46.9/52.9亿元，同比+16.9%/14.5%/12.8%，预计归母净利润为2.8/3.6/4.3亿元，同比+285%/+26%/+21%，EPS分别为1.66/2.10/2.53元，对应PE分别为22X、17X，14X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、奶油放量不及预期风险、新渠道开拓不及预期风险。

业绩拐点已现，短期看成本，中长期看API+制剂放量

司太立(603520)
    事项：
    公司公布2023年报，实现收入21.96亿元（+3.04%），归母净利润0.44亿元（+158.32%），扣非后归母净利润0.36亿元（+136.47%），EPS为0.13元/股。公司业绩符合市场预期。
    同时公布2024一季度报告，实现收入6.42亿元（+13.50%），归母净利润0.12亿元（+28.37%），扣非后归母净利润0.10亿元（+31.85%）。
    2023年度利润分配预案为：不派发现金红利、不送股、不以资本公积转增股本。
    平安观点：
    业绩拐点已现，看好碘价下降带来的利润弹性。2023年公司归母净利润0.44亿元（+158%），同比扭亏为盈；2024Q1收入和净利润均实现两位数增长，我们认为公司业绩拐点基本出现，后续有望持续恢复。短期内影响公司净利润最核心因素是成本端碘价格的变化。据海关数据，2024年3月碘进口平均单价为64.55美元/千克，较2023年2月71.45美元/千克的高点已经下降9.7%，碘价下降趋势基本成立。考虑到碘的历史平均进口单价，我们认为碘价下降到30-40美金/千克可能达到稳定水平。而从公司碘造影剂产品销售规模推算，我们认为公司每年进口碘原料超过2000吨，因此碘价下降预计给公司带来巨大业绩弹性。
    原料药+制剂一体化持续推进，产品管线日益丰富。截至2023年底，公司拥有碘造影剂制剂5个，是国内碘造影剂品种数量最多的企业。2023年公司国内制剂销售4.9亿元，近三年CAGR达到54%，保持快速放量；根据公司公众号，海外制剂实现收入5396万元。公司将发挥上海司太立+爱尔兰IMAX双平台优势，推进海内外制剂销售。上海司太立将充分借助IMAX平台，2024年重点推进EU-GMP认证工作，突破高端市场认证。一旦欧盟认证通过，我们认为公司海外制剂销售也将迎来更快增长。根据公司公众号，2023年造影剂原料药收入约12亿出头，伴随着上游成本改善和新客户开拓，预计增速有望逐步恢复。
    短期成本改善提供业绩弹性，中长期海内外API+制剂持续放量，维持“推荐”评级。由于此前盈利预测基于碘价自2023年初就开始下降的判断，实际碘价下降节奏较之前慢，因此我们将2024-2025年净利润预测调整至1.54亿、3.26亿元（原预测为4.22亿、6.17亿元），同时预计2026年净利润为6.26亿元。但考虑到目前碘价下降趋势已经基本成立，公司业绩高弹性确定性进一步增强，同时海内外API+制剂放量有望带来收入端快速增长，因此我们认为司太立处在明显经营拐点上。我们维持公司“推荐”评级。
    风险提示。1）碘价下降节奏不及预期：虽然目前碘价下降趋势基本成立，但下降节奏仍存在不及预期风险。2）EU-GMP认证速度不及预期：上海司太立欧盟认证时间可能晚于预期。3）国内制剂放量不及预期：国内制剂放量受集采政策、竞争格局等因素影响，存在不及预期可能。

周大生2023年报及2024年一季报点评：高股息低估值，黄金品类拉动增长

周大生(002867)
    投资摘要
    事件概述
    4月25日，公司发布2023年年度以及2024年一季度报告。2023年全年实现营收162.90亿元，同比增长46.52%；归母净利润13.16亿元，同比增长20.67%；扣非净利润12.68亿元，同比增长23.64%。2024年Q1实现营收50.70亿元，同比增长23.01%，归母净利润为3.41亿元，同比下降6.61%；扣非净利润3.36亿元，同比下降5.70%。
    分析与判断
    分产品看，黄金品类延续高景气度，收入占比继续提升。23年全年素金类产品营业收入137.20亿元，收入贡献为84.22%，同比增长62.01%；镶嵌类产品营业收入9.18亿元，营收贡献为5.63%，同比下滑29.40%，主要系黄金类产品消费市场延续较高的景气度，对钻石镶嵌类产品持续造成一定程度的影响，钻石镶嵌类首饰消费仍处在周期性调整阶段。
    分渠道看，加盟为主要收入来源，全渠道齐发力。2023年全年加盟渠道实现营业收入119.72亿元，同比增长44.31%，营业收入贡献为73.49%；自营实现营业收入16.17亿元，同比增长51.29%，收入贡献9.93%；电商业务高速增长，线上业务实现营业收入25.08亿元，同比增长62.25%，收入贡献15.40%。全渠道发力，均实现较快速度增长，我们认为未来随着渠道加速扩张、公司品牌营销能力不断加强，收入规模有望实现稳定增长，市场份额或将不断提升。
    拓店提速，2023年净增490家门店。2023年全年新增门店988家，撤店498家，净增加490家。截至2023年末，终端门店数量5106家，其中加盟门店4775家，自营门店331家。公司门店主要集中在三四线及以下城市，2023年末门店数量占比达68.29%；自营门店主要集中在一二线城市，占比达78.55%。截至2024年3月末，公司门店总数5129家，2024Q1净增23家。我们认为未来随着省代及加盟商齐发力，公司门店有望加速拓展，经营效率不断提升。
    毛利率下滑主要系黄金品类销售占比提升。2023年全年毛利率为18.14%，同比-2.64pct；24Q1毛利率为15.57%，同比-2.34pct，主要系低毛利率的黄金品类销售占比提升。全年销售费用率/管理费用率分别为5.80%/0.65%，分别同比-0.93pct/-0.19pct；24Q1销售费用率/管理费用率分别为4.39%/0.48%，分别同比+0.42pct/-0.06pct。2023年全年净利率为8.06%，同比-1.72pct；24Q1净利率为6.72%，同比-2.12pct。
    全年现金分红率高达78%，24年战略目标乐观增长。公司发布2023年度利润分配预案，2023年末公司每10股派发现金股利6.5元，合计派发现金股利约为7.1亿元，叠加此前派发的中期股利3.3亿元，全年现金分红率高达78%。发布2024年度财务预算主要指标，预计2024年度公司营业收入预计同比增长15%-25%，净利润预计同比增长5%-15%。2024年净增门店数量400~600家。
    投资建议
    我们看好公司渠道与产品共同驱动发展，预计公司24-26年营业收入+20.44%/16.79%/14.82%；公司24-26年归母净利润分别为15.02/17.08/19.34亿元，同比+14.14%/13.72%/13.20%，对应EPS为1.37/1.56/1.76元，当前收盘价对应PE为11.81/10.39/9.18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    门店扩张不及预期风险；省代模式开展不及预期风险；行业竞争加剧风险；金价波动风险。

煤减电增协同铸基，经营业绩逆势增长

永泰能源(600157)
    事件描述
    公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告：2023年公司实现营业总收入301.20亿元，同比变化-15.29%；实现归母净利润22.66亿元，同比变化+18.67%；扣非后归母净利润23.59亿元，同比变化+41.73%；基本每股收益0.102元/股，同比变化+18.74%；加权平均资产收益率为5.0124%，同比增加0.6个百分点；经营活动产生的现金流净额70.25亿元，同比变化+9.03%。2024Q1实现营收73.21亿元，同比+3.58%；实现归母净利润4.67亿元，同比变化+11.41%；扣非后归母净利润4.71亿元，同比变化+12.04%。事件点评
    煤炭产销同增，吨煤售价下行。受银宇煤矿和福巨源煤矿合计120万吨
    焦煤产能复产影响，公司煤炭产销量增长，2023年合计原煤产量1297.23万吨，同比+17.58%；销量1299.37万吨，同比+17.98%。折合吨煤售价872.46元/吨，同比-27.73%；吨煤成本390.43元/吨，同比-13.61%；吨煤毛利482.03元/吨，同比-36.17%。产销增长部分抵消煤价下行影响，2023年煤炭业务收入113.37亿元，同比-14.73%；煤炭业务成本50.73亿元，同比+1.92%；煤炭毛利62.63亿元，同比-24.70%；毛利率55.25%，同比减少7.31个百分点。
    燃料成本下降，电力毛利率大幅提升。公司2023年实现发电量373.49亿千瓦时，同比+4.16%；上网电量353.91亿千瓦时，同比+4.10%；平均综合售电电价0.4722元/千瓦时，同比+2.09%；平均度电成本0.4217元/千瓦时，同比-14.68%；电力业务收入167.11亿元，同比+6.28%；成本149.26亿元，同比-11.18%；毛利17.85亿元，整体销售毛利率10.68%，同比大幅扭亏，增加17.56个百分点。
    2024Q1环比，煤炭量减价增；电力量增价减。2024Q1公司原煤产量239.52万吨，同比+0.49%，环比-30.21%；销量237.42万吨，同比-1.79%，其中洗精煤产量67.44万吨，同比+8.63%，环比-16.88%；销量61.78万吨，同比+7.42%，环比-26.08%。折合吨煤售价918.03元/吨，同比-16.66%，环比+4.47%；吨煤毛利518.39元/吨，同比-26.06%，环比+14.25%。2024Q1受安监影响产销量环比下滑，但煤价反弹弥补部分影响。电力板块，2024Q1上网电量94.70亿千瓦时，同比+14.23%，环比+10.35%；度电平均售价0.4714元/千瓦时，同比-0.25%，环比-3.51%。
    焦煤高毛利协同电力毛利率回升，加强版煤电协同经营稳健。截止2023年底公司拥有煤炭资源量总计38.29亿吨，其中：焦煤资源量共计9.22亿吨，动力煤资源量共计29.07亿吨，资源量丰富；公司目前在产煤矿15座，总产能合计1710万吨/年。同时，公司电力控股总装机容量达918万千瓦、参股总装机容量达400万千瓦，为区域内主力电厂和保供主力，利用小时数和电价相对有保障。公司煤电协同效应显现，2023年煤炭毛利减少21.35亿元，但电力板块增加28.66亿元，焦煤高毛利延续叠加电煤价格中枢下移导致的燃料煤成本下降电力板块毛利率回升，公司经营稳健，业绩抗风险能力较强。
    转型项目稳步推进。按照公司转型发展规划，公司致力于成为储能行业全产业链发展领先和龙头标杆企业，在已形成的全钒液流电池全产业链发展基本架构与布局基础上，正在有序推进一期3,000吨/年高纯五氧化二钒选冶生产线和一期300MW/年新一代大容量全钒液流电池生产线建设，预计将于2024年四季度投产；公司所属钒电池产品已完成了电堆产品定型、自主研发的BMS程序测试和储能模块整装定型；未来，转型项目或将成为公司发展的第二增长极。
    投资建议
    预计公司2024-2026年EPS分别为0.11\0.12\0.13元，对应公司4月29日收盘价1.36元，2024-2026年PE分别为12.1\11.5\10.3倍。考虑公司焦煤业务高毛利率延续，电力板块盈利改善，预计业绩仍有增长空间，继续给予“增持-A”投资评级。
    风险提示
    宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安全生产风险；电力价格风险；国际原油价格波动导致的石化贸易风险等。

亿帆医药2023年报及2024年一季报点评：减值风险出清，自有产品显著增长，拐点已现

亿帆医药(002019)
    投资摘要
    事件
    2023年4月20日，公司发布2023年年报。2023年度，公司实现营收40.68亿元，同比增长6.03%；实现归母净利润-5.51亿元。2023年4月24日，公司发布2024年一季报。2024年一季度，公司实现营收13.26亿元，同比增长41.28%；实现归母净利润1.46亿元，同比增长125.55%。
    减值风险出清，自有产品增速显著，拐点已现。2023年，公司实现归母净利润-5.51亿元，主要与资产减值损失大幅增加、研发费用增加、政府补助减少等因素相关。由于F-627全球市场竞争格局变化、竞品价格下降，计提无形资产减值准备8.48亿元；2023年公司研发加大投入，1类生物创新药、生物类似药及1类中药在研项目持续推进，研发费用3.12亿元，同比增长64.24%。2023年公司医药自有产品（含进口）实现主营业务收入24.31亿元，同比增长19.64%，其中国内部分实现营业收入20.10亿元，同比增长21.72%，国内医药自有（含进口）产品分类别来看，中成药、化药、生物药及其他类同比2022年增速分别为5.92%、40.71%、45.54%、28.95%，公司自有产品线丰富，依托精细化营销及专业学术化推广，增速显著。公司2024年一季度新增及原有医药自有产品（含进口）完成市场初步布局，新引进医药品种销售额、医药自有产品销售额及新增医药自研品种销售额均有上升，营业收入及利润同比高速增长。公司减值风险逐步出清，24年一季度自有产品表现亮眼，利润端回升幅度相比收入端更加显著。
    步入创新收获期，多措并举提升研发效率。（1）2023年，公司首个自主研发I类大分子创新生物药亿立舒获得NMPA和FDA批准上市。此外，亿立舒纳入中国国家医保目录及美国国家综合癌症网络（NCCN），为产品商业化进程打下基础。（2）在研项目F-652治疗慢加急性肝衰竭完成中国II期（剂量探索性研究）临床试验的研究，数据显示F-652在乙肝并发ACLF的病人中安全性和PK/PD特征良好，同时也表明F-652能产生比现有治疗手段更显著或者更重要临床疗效的趋势，达到预期目标；2023年F-652治疗重度酒精性肝炎（AH）适应症国内取得II期临床批件，海外方面FDA完成对临床方案审核，目前处于II期临床试验批件审核阶段。（3）公司2023年获硫酸长春新碱注射液、丁甘交联玻璃酸钠注射液（国内总经销）、重酒石酸去甲肾上腺素注射液、盐酸去氧肾上腺素注射液、盐酸多巴胺注射液和氯法拉滨注射液等9个产品上市批准。中成药方面，公司继续推进1.1类中药新药断金戒毒胶囊Ib期患者临床研究和4个经典名方中药制剂的研究工作。截至2024年4月20日，公司完成了复方银花解毒颗粒在儿童流行性感冒（风热证）III期的临床试验超过150例的入组工作；麻芩消咳颗粒获新加坡中成药注册批文，该产品为公司继独家产品复方银花解毒颗粒后第二个实现海外注册的中药核心产品。
    投资建议
    公司医药自有品种增速亮眼，研发管线逐步进入收获期，产品结构持续优化，围绕“小、尖、特”及“可快速实现销售”进行差异化布局；海外市场不断开拓，积极构建新发展格局。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为48.90/57.80/68.74亿元，同比增长20.21%/18.19%/18.92%；归属于上市公司股东的净利润分别为5.07/6.97/8.30亿元，EPS分别为0.41/0.57/0.68元。当前股价对应2024-2026年PE分别为30.95/22.53/18.92。维持“买入”评级。
    风险提示
    包括但不限于：行业政策风险，研发不及预期风险，原材料价格波动风险，国际化经营风险，商誉减值风险，交易事项存在不确定性等。

泰和新材2023年年报及2024年一季报点评：氨纶价格下跌拖累业绩，芳纶涂覆产业化在即

泰和新材(002254)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2023年年报及2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入39.25亿元，同比增长4.67%；实现归母净利润3.33亿元，同比下降23.59%。2024年一季度实现营业收入9.66亿元，同比下降4.55%，环比下降4.83%；归母净利润0.25亿元，同比下降81.43%，环比下降54.55%。
    氨纶业务盈利下降拖累公司业绩，新旧产能转换完成实现降本增效2023年公司营收小幅增长，但利润却出现一定程度的下滑，主要系氨纶业务盈利下降影响。氨纶行业竞争激烈，价格持续下跌，根据百川盈孚数据，截至4月29日，氨纶20D华东市场价格31900元/吨，年同比下跌14.93%，相较年初下跌5.34%；氨纶40D华东市场价格27500元/吨，年同比下跌15.38%，相较年初下跌6.14%。2023年，公司实施新旧动能转换，新产能集中投放，产线调试期过长，导致氨纶业务出现较大亏损。展望后市，目前氨纶行业仍处于产能扩张期（年内新增产能约30万吨），预计未来一段时间内氨纶价格仍将面临一定压力。近年来氨纶行业集中度不断提高，目前行业前五大企业产能超过70%，并且随着头部企业产能的不断扩张，行业集中度有望进一步提升。截至2023年底，公司氨纶产能约10万吨，居全国前五位，分布于烟台和宁夏两个生产基地，公司完成对老旧产能的淘汰，实现降本增效；我们认为，随着氨纶新旧产能转换的完成，公司在未来的行业竞争里具备一定的成本优势，并且随着下游纺服行业需求回暖，公司氨纶业务盈利有望筑底回升。
    芳纶产能持续投放，剑指全球芳纶行业领导企业
    公司芳纶产能逐步投放，截至2023年底，具有芳纶产能约2.6万吨，居全球第三位，也是国内唯一一家产能过万吨的企业；公司持续加码芳纶业务，规划2.6万吨新增产能，目前正在建设当中；公司目标2030年间位、对位芳纶产能跃居全球第一，芳纶纸产能全球第二，剑指全球芳纶行业的领导者。近年来新能源汽车、航空、轨道交通的发展对轻质、安全的材料提出更高的需求，使得芳纶有了更多的应用场景；芳纶具有较高的技术壁垒，龙头企业盈利水平一直处于较好水平，2023年公司芳纶业务毛利率超过40%，贡献大部分盈利。我们认为随着公司不断加码芳纶业务，以及下游新兴应用场景的不断拓展，公司芳纶业务盈利将进一步提升。
    增量业务有望贡献新的利润增长极
    依托对芳纶的深刻理解，公司投资建设芳纶涂覆隔膜项目，于2023年3月建成投产，实现千万平级芳纶涂覆生产线稳定运转，涂覆性能也得到下游客户的一致认可。目前芳纶涂覆隔膜项目已通过多家电池客户的现场审核，在动力电池、半固态电池等项目中取得较好进展，已经实现了小批量订单，新的车间和产线已在施工建设之中。绿色印染项目于2023年四季度建成投产，目前正在市场推广和产品测试阶段，传统印染行业存量市场巨大，随着纺织业对绿色环保的要求越来越高，公司绿色印染技术未来发展空间广阔。我们认为，随着公司芳纶涂覆隔膜以及绿色印染项目的稳步推进，未来有望贡献新的利润增长点。
    投资建议
    我们调整24-25年盈利预测，并新增26年盈利预测。预计24-26年归母净利润分别为4.91/5.63/7.09亿元，对应PE为19/17/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    项目建设不及预期、行业竞争格局恶化、原材料价格大幅波动

华锐精密2023&2024Q1业绩点评：营收端保持较好增长，成本费用增加致业绩短期承压

华锐精密(688059)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营收7.94亿元，同比+32.02%；归母净利润1.58亿元，同比-4.85%；扣非后归母净利润1.53亿元，同比-3.20%，其中，23Q4公司实现营收2.07亿元，同比+3.67%，归母净利润0.52亿元，同比-11.33%。2024Q1公司实现营收1.70亿元，同比+13.24%，归母净利润0.17亿元，同比-28.69%。
    23全年营收实现高增，成本费用提升致利润微降。1）营收端，23年行业整体需求偏弱背景下，公司营收实现高增，增速达32.02%，主因公司高端数控刀片项目投产后实现量价双升，叠加整体刀具投产贡献可观收入增量。具体看：a）数控刀片全年实现营收7.22亿元，同比+22.07%，其中出货量为1.03亿片，同比+14.5%，均价为7.01元/片，同比+6.6%，量价提升趋势明确；b)整体刀具实现营收0.59亿元，同比+949.84%，其中出货量为72.63万支，同比+1045.58%，均价约81.88元/支，同比-8.36%，整体刀具增速亮眼；2）盈利端，23年公司综合毛利率和净利率分别为45.47%/19.88%，分别同比-3.38/-7.70pct，主因：a）整体刀具处于产能爬坡阶段，各项固定成本金额较大，23年整体刀具毛利率仅为2.8%，其收入占比的提升短期拖累整体毛利率；b）增加股权激励股份支付费用约2796.68万元；c）可转债利息支出增加，总计约2691.48万元；体现在3）费用端，2023年期间费用率21.14%，同比+3.32pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.67/-0.57/+0.76/+1.47pct。
    24Q1收入保持较好增长，规模效应和均价上行有望推动盈利改善。24Q1公司实现营收1.70亿元，同比+13.24%，毛利率37.24%，同比-8.08pct，我们认为或因：一是，低毛利率的整体刀具产品收入占比提升，拖累综合毛利率；二是，春节假期相比往年同期延长，数控刀片开工率不足致短期成本上浮。我们认为，随着下游需求复苏，数控刀片和整体刀具产能利用率有望回升，叠加产品提价和高端产品占比提升，后续整体盈利能力预计进入逐步改善通道。
    持续开拓内、外市场，产品放量提价+外销比例提升未来可期。24年公司将持续完善渠道建设以加大市场开拓，对内有计划的针对大型产业集群周边进行经销商布局，以进一步贴近终端客户需求；对外完善海外流通经销商布局，提升产品海外认知度，同时，海外直销大客户拓展亦可期待，23年公司海外营收占比约5.92%，海外毛利率高出国内约9.31pct，我们认为高毛利的外销占比提升对于公司中长期的收入利润增长、品牌知名度和美誉度提升以及竞争位次改善均有重要推动作用。产能方面，公司高端数控刀片项目于23年4月投产，24年充分释放，产能释放叠加高端产品占比提升，刀片业务量价齐升趋势或可延续；此外，IPO和可转债项目的整体刀具产能持续爬坡，我们认为随着3C领域消费旺季来临，整体刀具销售有望实现较高增长。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年实现营业收入10.05/12.15/13.91亿元，同比+26.53%/+20.87%/+14.49%；实现归母净利润为1.97/2.71/3.34亿元，同比+24.71%/+37.85%/+23.18%，当前股价对应PE19/14/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；下游市场需求不及预期等。

2023年年报和2024年一季报点评：价格上升带动业绩释放，纱岭金矿产能值得期待

中金黄金(600489)
    公司公布2023年年报和2024年一季报。2023年公司实现营收612.64亿元，同比+7.20%，归母净利润29.78亿元，同比+57.11%，扣非归母净利润29.87亿，同比+51.72%。2024Q1实现营收131.64亿元，同比-1.37%，实现归母净利润7.83亿元，同比+43.73%，环比-13.56%。
    23年生产平稳，库存上升，Q1矿产金产量同比增长。2023年公司矿山金/矿山铜产量分别为18.89吨/8.00万吨，同比变化-5.22%/+0.84%，销量分别为18.27吨/9.16万吨，同比变化-6.16%/+14.30%，截止年末矿山金/矿山铜库存分别为2.68吨/3677.99吨，同比变化+30.10%/-75.96%，23年矿产金产量略有下滑，库存量上升明显。2024Q1矿山金/矿山铜产量分别为4.47吨/1.87万吨，销量分别为4.15吨/2.09万吨，同比变化+9.89%/+16.11%，Q1矿山金库存为2.74吨。根据公司规划，2024年公司计划生产矿产金18.63吨，矿山铜7.61万吨，生产经营计划稳健。
    价格上涨带动毛利率上升，费用控制成效显著。2023年公司矿山业务毛利率为44.33%，同比+5.07pct。价格来看，2023年国内黄金/铜/钼精矿的均价同比变化+14.60%/+1.04%/+37.04%，价格上涨带动盈利能力提升。费用来看，全年期间费用率为4.69%，同比-0.60pct，其中销售/管理/财务费用分别为0.83/16.76/4.29亿元，同比变化-7.54/-9.55%/-33.58%，管理费用和财务费用的大幅降低，公司全年深化改革，累计实现降本增效1.63亿元。
    勘探与并购并行，不断夯实资源根基。截至2023年底，公司保有资源量金金属量891.7吨，铜金属量216.2万吨，钼金属量45万吨。2023年公司地质探矿累计投入资金2.12亿元，新增金金属量30.66吨、铜金属量13.35万吨，且通过并购莱州中金，增储金金属量372吨，公司黄金资源储备雄厚。
    重点项目按计划推进，纱岭金矿放量带动高增长。截至2023年底，公司在建重点项目已累计完成投资5.82亿元，其中辽宁新都整体搬迁改造项目按期建设、投产；内蒙古矿业深部资源开采项目一期工程已建成投产；山东纱岭金矿加快推进项目建设，目前井下方面，四条竖井已落底，正开展中段开拓、溜破系统、排水系统等工程施工，地表工程正有序施工中。纱岭金矿平均品位达到2.77g/t，为全国十大金矿之一，根据可研报告预计2025年6月份建成，投产后首期产量有望达到11吨，后期年产量约为6.6吨，未来有望大幅提升公司矿产金产量。
    盈利预测与投资建议：公司大力推进“资源生命线”战略，其并购的莱州中金旗下的纱岭金矿投产后有望大幅增加公司黄金产能，公司业绩有望充分受益于金价上行带来的盈利能力提升和产量增长，预计公司2024-2026年归母净利润分别为40.79/45.37/52.70亿元，对应pe为16/14/12X，维持“推荐”评级。
    风险提示：金属价格下跌，资产注入不及预期，矿山项目进度不及预期等。

2024年一季报点评：Q1开门红量价齐升，成本改善明显

重庆啤酒(600132)
    事件：2024年4月29日，公司发布2024年一季报。24Q1公司分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润42.93/4.52/4.46亿元，分别同比增加7.16%/16.78%/16.91%。归母净利率为10.53%，同比+0.87pct，扣非归母净利率为10.39%，同比+0.87pct。
    24Q1开门红，量价齐升。24Q1，公司销量同比+5.25%至86.68万千升。吨价同比+1.28%至4820元/吨。分档次看，高档/主流/经济啤酒营收分别达到25.72/15.20/0.86亿元，分别同比+8.28%/3.57%/12.39%，占比分别同比+1.0/-1.1/+0.1pct。其中经济类啤酒销量+1.69%，对应收入+12.39%，吨价提升明显，预计主要系小瓶化贡献。大单品方面，我们判断疆外乌苏对现饮场景依赖度较高，增速仍有一定承压；嘉士伯品牌在持续市场拓展及渠道精耕下取得不俗增长；乐堡品牌则得益于8元价格带红利及渠道渗透率提升维持较高增速，体现出公司产品矩阵完备且组合发展更趋良性。从区域端来看，西北区/中区/南区分别实现营收11.60/18.09/12.09亿元，分别同比增加3.23%/7.05%/9.32%。
    成本压力回落，费用管控良好，盈利能力稳健提升。24Q1公司吨成本同比-3.27%，成本压力大幅回落（vs2023年同比+3.18%），预计主要系澳麦双反政策取消后公司麦芽采购价格下降叠加产能利用率提升摊薄固定成本，此外佛山新工厂尚未开始计提折旧摊销，考虑新工厂折旧，预计全年吨成本降幅低于Q1。得益于成本大幅下行和吨价稳健提升，24Q1公司毛利率同比+2.74pct至47.90%，改善明显。费用端公司整体管控良好，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.18/+0.02/+0.07/+0.15pct。综上，24Q1公司实现归母净利率10.53%，同比+0.87pct，盈利能力稳健提升。
    24年积极应对，期待需求景气复苏。公司产品结构领先于行业，当前外部环境下公司高端品增长阶段性受压制进而影响吨价表现。24年公司积极应对，大城市计划落地有望更加精细化，同时成本压力趋缓后公司有望适度加大投入，且费用结构上向渠道端倾斜。中长期行业升级空间仍较大，公司产品矩阵完备并坚持提升组织力、精耕渠道，若后续现饮需求景气复苏，大单品势能有望恢复。
    投资建议：我们预计2024-2026年公司营收157.64/167.22/176.42亿元分别同比增长6.4%/6.1%/5.5%；归母净利润分别为14.67/15.93/17.22亿元，分别同比增长9.8%/8.6%/8.1%；当前市值对应PE分别为23/21/20X，维持“推荐”评级。
    风险提示：现饮渠道恢复不及预期；高端啤酒竞争加剧等。

2024年一季报点评：成本红利释放，营收有望提速

青岛啤酒(600600)
    事件：2024年4月29日，公司发布2024年一季报。24Q1公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为101.50/15.97/15.13亿元，分别同比-5.19%/+10.06%/+12.11%；归母净利率15.74%（yoy+2.18pct）；扣非归母净利率14.91%（yoy+2.30pct）。
    高基数下销量略有承压，结构升级节奏稳健，Q2营收有望提速。24Q1，公司销量同比-7.58%至218.4万千升，公司销量略有承压一方面系基数较高（23Q1同比+11.0%），同时春节后现饮消费表现较平淡。结构端看，青岛啤酒主品牌销量同比-5.64%至132.2万千升，其中中高端及以上产品销量同比-2.44%至96万千升。其他品牌、主品牌内中高端以下产品占比分别同比-1.2/-1.1pct，而主品牌中高端产品占比同比+2.3pct。在现饮渠道复苏较为缓慢的情况下，公司仍保持稳健升级节奏，驱动公司吨价平稳增长，Q1同比+2.58%。展望Q2，随着啤酒旺季逐步到来，公司有望积极开展市场投入动作，叠加销量基数回落，Q2营收有望提速。
    成本红利兑现，费用持续精益，盈利能力稳步提升。24Q1公司吨成本同比-0.96%，成本压力显著回落（vs2023年同比+3.3%），预计主要是澳麦双反政策取消后公司麦芽采购价格下降，展望全年，后续成本红利有望稳步释放。得益于成本下行和吨价提升，24Q1公司毛利率同比+2.12pct至40.44%，改善明显。费用端公司管控良好，其中销售费用率同比-1.02pct，主因费用投放持续精细化，其他期间费用率整体保持平稳，管理/研发/财务费用率分别同比+0.41/+0.08/-0.44pct。综上，24Q1公司扣非后归母净利率同比+2.30pct至14.91%，盈利能力稳步提升。
    收入端韧性强，成本红利有望稳步释放。目前我国啤酒行业竞争态势仍属较好阶段，高端化空间较广，行业结构改善由供需两端共同驱动。在当前外部经济环境下，不同价格带升级速率有一定分化，其中8-10元需求景气度较好。我们看好公司大单品经典在核心基地市场持续承接下方产品向上升级，同时中低端产品内部亦有迭代优化空间。公司收入端韧性强，且年内成本红利有望稳步释放，业绩确定性较高。建议后续持续关注旺季天气及现饮渠道景气恢复情况。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为353.96/368.50/382.79亿元，分别同比增4.3%/4.1%/3.9%；归母净利润分别为50.31/57.63/64.76亿元，分别同比增17.9%/14.6%/12.4%，当前股价对应PE分别为22/19/17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：旺季天气不及预期；餐饮恢复不及预期；中高端啤酒竞争加剧等。

2024年一季度点评：整体符合预期，看好后续改革成效显现

锦江酒店(600754)
    锦江酒店发布2024年一季度报告。24Q1，公司实现营业收入32.06亿元/YoY+6.77pct，较19Q1同比-13.3%；实现归母净利润1.90亿元/YoY+34.56pct，恢复至19Q1的64.29%；实现扣非归母净利润6231.9万元/YoY-31.19pct，较19Q1同比-12.03%；非经常性损益达到1.28亿元/YoY+235pct，其中包括1.19亿非流动性资产处置损益，主要系24年1月至3月卢浮集团处置酒店物业获得收益。
    受海外债利率影响，财务费用同比上升明显。24年Q1实现毛利率35.4%/YoY-1.2%，销售费用率为7.5%/YoY+0.1pct，管理费用率18.7%/YoY-1.6pct，财务费用率为6.7%/YoY+1.7pct，绝对值同比增长6201万元；实现归母净利润率5.9%/YoY+1.4pct，实现扣非归母净利润率1.9%/YoT-1.3pct。财务费用率上涨主要系欧元银行同业拆放利率比上年同期上涨、导致境外企业的借款利息支出比上年同期增加等共同影响所致。
    境内经营数据同比有所承压，境外维持同比维持稳定。公司境内24Q1有限服务酒店业务实现RevPAR145.25元/YoY-1.55%，其中平均房价为242.41元/YoY+1.3%，入住率为59.92%/YoY-1.74pct，入住率下滑构成经营数据主要拖累。境外有限服务酒店业务实现RevPAR35.65欧元/YoY+0.06%，其中平均房价63.37欧元/YoY+1.62%，入住率为56.26%/YoY-0.94pct。同店来看，24Q1
    境内直营酒店RevPAR为125.03元/YoY-5.2%，其中平均房价为220元/YoY+1.55%，入住率56.83%/YoY-3.78pct；加盟酒店RevPAR为151.40元/YoY-3.2%。平均房价为240.40元/YoY-0.11pct，入住率为62.98%/YoY-1.95pct。直营酒店经营水平仍相对较弱。24Q1经济型酒店RevPAR为94.22元/YoY-3.3%，其中平均房价为170.32元/YoY+0.14%，入住率为55.32%/YoY-1.90pct；中高端酒店RevPAR为174.2元/YoY-4.4%，平均房价为264.86元/YoY-0.76%，入住率为65.77%/YoY-2.42pct。
    门店持续扩张，核心品牌贡献稳定增量。24Q1公司新开业222家，门店净增147家，其中141家为中端酒店，麗枫/喆啡/希岸/欢朋/维也纳系分别净增23/13/12/25/27家，构成新增门店的主体。有限服务型酒店新开业共221家，净增开业酒店126家，其中直营酒店减少7家，加盟酒店增加153家。
    投资建议：锦江酒店经营恢复稳健，随着公司品牌矩阵进一步完善、年内直营店提质优化、加盟店高质量开发，会员/供应链平台整合工作，改革优化激励等工作推进，公司后续经营质量有望进一步优化。预计公司24/25/26年归母净利润分别为17.5/19.2/20.9亿元，对应PE分别为18/16/15x，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场恢复不及预期，管理费下降风险，酒店行业竞争加剧。

产品结构提升拉动作用明显，OBM业务持续获正面反馈

美的集团(000333)
    1季度收入利润均呈双位数增长。2024年1季度美的集团销售额/归母净利润同比增长10.2%/10.9%至1,065亿/90亿元（人民币，下同）。除原材料成本等因素外，产品结构持续优化、高端业务发展以及海外OBM业务占比持续提升共同利好毛利率，1季度毛利率同比提升3.2个百分点至27.3%，达2020年之后最高位。归母净利润率达8.5%，与去年同期一致。
    受益于产品结构升级，C端业务增速较快。C端业务（智能家居业务）收入同比提升11%，内外销拉动作用较为均衡。其中，内销持续受益于产品结构升级和高端品牌的发展，均价对收入的拉动作用大于销量。外销则受益于OEM业务的拓张及OBM业务在新兴市场的快速发展（自有品牌业务于巴西、埃及、马来西亚和中东市场的收入同比增长超50%）。B端业务（商业及工业解决方案）同比增长9%，新能源及工业技术/智能建筑科技/机器人与自动化分别贡献77亿/82亿/67亿元。
    费用率提升明显。尽管毛利率同比提升超3个百分点，公司的期间费用率提升2.7个百分点至17.1%，其中销售/管理/财务费用率分别提升1.2/0.2/1.3个百分点，研发费用率持平。营销费用持续上行，内销方面因处于发展时期的高端化品牌运营对营销依赖程度更重，外销方面则因公司持续加强海外本地化运营和自主品牌建设投入，逐步实现OBM业务对海外营收的贡献提升至50%的目标。财务费用方面主要受汇兑影响。毛利率提升与费用率提升相抵消，经营利润率和净利润率分别维持在10.0%/8.5%，与去年同期一致。
    维持买入评级，上调目标价至93.24元。尽管整体消费力仍处恢复过程，公司仍取得收入/利润双位数增长的表现。考虑到以旧换新政策的逐步落地，结合公司在重点白电品类逐年增加的市场份额和竞争力，以及海外OBM业务的加速发展，我们预期美的集团2024年收入维持近双位数的增速，利润端增速快于收入，主要由较快的毛利率提升所带动。我们上调目标价至93.24元（前为85.50元），对应15.4倍2024-25年平均市盈率（前为15.4倍2024年市盈率）和1.46倍PEG。