长盈通点评报告：业务多点开花，成长性逐步凸显

长盈通(688143)
    事件：公司发布24年年报，实现营收3.31亿元（同比+50.22%），归母净利0.18亿元（同比+15.28%）。
    利润同比结束下行态势，盈利修复拐点渐显：2024年公司营收3.31亿元（同比+50.22%），营收增长显著，系重要军工客户订单量增加，光纤环器件及光纤环器件设备交付数量增加。归母净利0.18亿元（同比+15.28%），低于营收增长，主要因为毛利率和信用减值等因素共同影响：公司毛利率44.5%（YoY-7.8pct）；因应收账款上升，信用减值损失增加96.0%。
    费用率管控初见成效：期间费用率36.5%（YoY-14.6pct），其中管理费用率20.5%，同比下降8.5pct，研发费用率10.2%，同比减少5.0pct。
    单季来看，24Q4营收1.47亿（YoY+71.1%，QoQ+216.8%），交付显著改善，展现强劲增长势头；归母净利0.22亿（YoY+19.2%，QoQ+206.6%），同比结束下行态势，盈利修复拐点渐显。
    公司各业务实现快速增长，毛利率结构分化：军品订货量增加，光纤环器件收入1.24亿元（YoY+69.1%），毛利率45.5%（YoY-0.1pct）较为稳定。特种光纤收入0.71亿元（YoY+0.8%），因产品降价，毛利率有所下调（80.2%，YoY-2.8pct）。新型材料0.24亿元（YoY+15.6%）,主要系并带树脂类产品订单量增加，但因新品毛利偏低，此业务整体毛利率21.9%，YoY-19.2pct。光器件设备及其他收入0.53亿（YoY+102.5%），主要系公司光纤环及特种光纤的制造和检测类设备订单增加，与国外设备相比具有较高的性价比，但因产品结构变化，毛利率有所下降（38.5%，YoY-4.7pct）。其他业务0.58亿（YoY+100.3%），主要系公司拓展线缆市场业务收入增加，同时积极开拓国际市场业务，海外光模块相关器件销售增加导致。
    订单饱满，回款承压：公司经营现金流净额-0.34亿，同比由正转负，主要系：1）公司订单充足，购买原材料支付货款增加；2）客户回款较上年同期减少，当前公司应收票据及账款4.0亿元，较上年增长40.8%。
    收购生一升，开拓新增长曲线：2024年11月公司公告拟收购生一升，双方在技术上互补，业务上协同。生一升的光芯片加工耦合等技术可助力公司核心部件自主研制，整合后构建光器件完整技术体系。此外，公司有望借此切入光通信领域，拓宽特种光纤下游市场，开拓新增长曲线，摆脱对单一市场的依赖，增厚公司业绩。
    投资建议：经过多年深耕，公司已成为光纤环细分行业的领导者和光纤环组件全面解决方案提供商，在军用惯性导航领域已拥有较高的市场竞争地位。公司正在积极布局第三代光纤陀螺光子芯片业务，并以AI算力为牵引积极延展光通信领域光器件业务，大力开拓非军用市场，打造新增长点。预计公司2025-2027年净利润分别为0.73/1.12/1.47亿元，EPS分别为0.60/0.92/1.20元，当前股价对应PE分别为48/31/24倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：行业需求波动的风险；新产品市场开拓不及预期的风险。

朗鸿科技首次覆盖报告：电子设备防盗器行业龙头，创新能力卓越

朗鸿科技(836395)
    公司专注于电子设备防盗展示行业。朗鸿科技公司成立于2008年，是一家专注于电子数码设备防盗展示产品的研发、生产和销售的高新技术企业。经过多年发展，公司拥有资深研发、生产和销售团队，研发投入远超同行业水平，成为国内该领域龙头企业。公司股权结构相对集中，公司董事长、总经理忻宏持有40.61%的股份，为公司实际控制人。
    2024年公司实现营业收入、归母净利润双增长。公司防盗器产品系列主要包括通用防盗器、华为定制防盗器、OPPO定制防盗器三大类型。受益于国内消费电子行业逐步复苏，2024年公司实现营业收入1.59亿元，同比增长36.63%；实现归母净利润分别为0.58亿元，同比增长28.18%。过去五年公司的营业收入和归母净利润的复合增长率分别为7.21%和29.68%。
    募投项目顺利进行，研发投入持续增大。公司募投项目“电子产品防盗设备产业化基地项目”于2024年6月成功竞拍下建设土地，并于12月正式开工。公司高度重视技术研发工作，不断加大投入力度，2024年公司的研发投入费用为1,203.86万元，占收入比重7.56%。在专利获取上，2024年新授专利 16 项。
    市场需求持续增长，多项政策助力行业发展。2024年，全球经济在经历了前期的波动后逐步复苏，消费信心逐渐恢复，消费电子行业逐步回暖。目前全球消费电子市场规模预计达到1.12万亿美元，年复合增长率（CAGR）为2.99%。而在国内政策上，十四五规划的平安中国观念深入人心，推动了安防行业的进一步发展，而各部门发布的刺激消费电子商品消费的政策如《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，也将进一步促进公司的未来产品需求。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为1.83/2.10/2.48亿元，同比分别增长+14.61%/+15.26%/+18.07%。归母净利润分别为0.65/0.75/0.88亿元，同比分别增长12.54%/15.04%/17.09%；对应EPS分别为0.51元/股、0.59元/股、0.69元/股，对应当前股价的PE分别为33倍、29倍、25倍。我们认为，国内电子设备防盗展示行业未来景气度较高，公司作为行业领头者，产品具有核心竞争力，同时布局境内境外销售渠道，继续加大研发投入，未来业绩有望稳步增长。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险、客户集中度过高的风险、宏观经济波动的风险。

公司信息更新报告：端游及电竞复苏带动业绩回暖，算力云/AI驱动成长

顺网科技(300113)
    线下场景复苏和游戏行业回暖驱动业绩增长，维持“买入”评级
    公司2024年实现营业收入18.40亿元（同比+28.37%），实现归母净利润2.52亿元（同比+48.6%）。其中网络广告及增值业务收入13.37亿元（同比+46.56%），为公司业绩增长主要驱动力，主要系游戏行业景气度回升、新游上线及营销活动增加，以及线下电竞场景（网吧、电竞酒店）的持续复苏所致。游戏业务收入3.83亿元（同比-3.00%），展会业务收入1.17亿元（同比+0.17%），均基本保持平稳。2024Q4实现营业收入4.43亿元（同比+36.61%，环比-24.74%），归母净利润0.40亿元（同比+224.51%，环比-65.99%）。基于端游及电竞需求持续复苏预期，我们调高2025-2026并新增2027年业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.30/4.07/4.90（2025-2026年前值为3.00/3.71）亿元，EPS分别为0.48/0.60/0.72元，当前股价对应PE分别为36.2/29.3/24.3倍。我们看好算力云、AI和泛娱乐业务持续驱动公司成长，维持“买入”评级。
    公司费用率控制良好，盈利能力持续提升
    2024年公司毛利率为41.13%（同比-8.07pct），主要系网络广告及增值业务成本增速高于收入增速所致。公司费用控制成效显著，2024年销售费用率（5.98%）、管理费用率（10.63%）、研发费用率（9.16%），同比分别下降1.87pct、4.81pct、3.88pct，驱动公司归母净利率提升至13.69%（同比+1.86pct）。
    算力云业务加速推进，边缘计算优势凸显，算力云与AI构成第二增长曲线
    公司打造以消费级GPU为主的边缘算力网络，截至2024年底，已落地300+边缘机房，服务云终端数超70万（同比+21.1%）。边缘算力利用网吧等场景的闲时算力服务于AI推理、图形渲染、云电脑等其他场景，边际成本接近电费，具备显著的成本优势，同时具备低时延特性。随着AI应用普及和云游戏发展，边缘算力需求有望持续增长。此外，公司自研灵悉引擎(智能体引擎)及顺网智算平台，赋能数字人、文旅、医疗等场景，推出企业智能服务平台顺网智服，助力企业降本增效。AI与算力云业务协同发展，有望构成公司第二增长曲线。
    风险提示：电竞服务需求复苏不及预期；游戏流水下滑；算力业务不及预期。

业绩超预期，主业维持强劲盈利，静待第二增长曲线开启

科达利(002850)
    25年4月17日，公司发布24年业绩。24年公司收入120亿元，同比+14%，扣非归母净利润14.4亿元，同比+25%；单Q4，公司收入34亿元，同比+25%，环比+9%，扣非归母净利润4.6亿元，同比+19%，环比+28%。
    经营分析
    1、业绩超预期，主要来自Q4毛利率提升。24年公司毛利率24.4%，同比+0.8pct，四费率9.4%，同比-0.5pct，扣非归母净利率12%，同比+1.0pct；单Q4毛利率27.3%，环比+3.8pct，主因稼动率提升、优质客户发力、管理改善，四费率10.9%，环比+2.5pct，主因财务费用上会计政策处理变化，扣非归母净利率13.2%，环比+1.5pct。
    2、关税冲击有限，主业海外逐步放量，机器人零部件积极开拓第二增长曲线。关税对公司短期冲击预计有限；公司海外欧洲基地逐步放量，预计25年增速优于整体业务，有望扭亏为盈；机器人方面，公司近期发布七款机器人核心传动技术新品，聚焦轻量化与高性能，当前已形成谐波减速器、智能关节模组等产品矩阵，持续开展客户送样测试。
    3、后续展望：25Q1公司预计仍维持强劲排产，25年主业收入增速预计超去年水平，继续看好盈利率韧性，机器人业务有望贡献千万级收入。
    盈利预测、估值与评级
    科达利作为结构件全球龙头，持续保持领先地位，盈利稳定性得到业绩验证，看好机器人部件第二增长曲线的开拓。我们预计25-27年公司归母净利润分别为18.1/20.8/23.6亿元，对应PE分别为17/15/13X，维持“买入”评级，重点推荐。
    风险提示
    下游需求不及预期，产品价格下降超预期，机器人产业化进展不及预期，公司机器人相关产品送样进展不及预期。

东鹏饮料：Q1实现高增开门红，平台化成长路径愈加清晰

东鹏饮料(605499)
    事件：公司发布2025年一季报，2025年Q1公司实现收入48.5亿元，同比+39.2%，归母净利润9.8亿元，同比+47.6%，扣非净利润9.6亿元，同比+53.6%。
    Q1特饮大单品保持势能向上，第二曲线补水啦延续高增。Q1公司实现收入增长39%，销售回款48.6亿元，同比+18.8%，由于春节错期导致节前预收款较多，Q1确认较多预收款，Δ预收款+收入同比增长11%。剔除春节错期影响，25Q1+24Q4销售收现同比+45%，Q1仍有预收款38.7亿元，同比增加12亿元，蓄水池保持较深水平。分品类来看，Q1公司特饮/补水啦/其他饮料分别实现收入39.0/5.7/3.7亿元，同比+25.7%/+261.3%/72.6%，环比提速明显，补水啦占比提升4.5pct至11.8%，其他饮料占比提升6.3pct至7.7%。分区域来看，Q1广东地区收入11.3亿元，同比+21.6%，占比同比下降3.4pct至23.2%，省外保持高速增长，全国化扩张稳步推进，省外的华东/华中/广西/西南/华北收入分别同比+30.8%/+28.6%/+31.9%/+61.8%/+71.7%；线上/重客分别实现收入1.0/5.3亿元，同比+54.2%/+53.3%。
    规模效应体现明显，盈利水平稳步提升。2025年Q1公司毛利率同比+1.7pct至44.5%，销量的快速增长带动规模效应提升，同时PET、白糖等原材料价格下行，Q1毛利率继续提升。费用方面，全年销售/管理/财务费用率分别同比-0.4/-0.5/+0.9pct。今年公司冰柜投放节奏加快，预计Q1将部分冰柜费用计入销售费用中，但由于特饮大单品以及第二曲线补水啦规模效应提升明显，有效拉动费效比提升。综上，Q1公司净利率同比+1.1pct至20.2%，盈利水平延续提升趋势。
    全国化扩张势头强劲，平台化布局路径愈加清晰，全球化布局在即、有望进一步打开远期空间。Q1公司顺利实现开门红，第二曲线补水啦保持强劲增长势头，今年公司Q1新推380ml小包装西柚味补水啦新品，继去年新推的1L大包装产品后进一步拓宽补水场景，后续预计继续推新口味丰富产品矩阵。同时，公司今年延续质价比思路新推1L大包装低糖茶“果之茶”，包括柠檬红茶、蜜桃乌龙和西柚茉莉三种口味，并匹配“1元乐享”活动进行推广，对标有糖茶龙一大单品康师傅冰茶来看，公司果之茶增长潜力十足。展望2025年，公司提出收入、利润均不低于20%的目标，公司主业全国化高增确定性强，第二曲线补水啦增长可期，同时新推果之茶热销单品，加大椰汁在餐饮渠道的培育，试图在餐饮渠道有所突破，全年目标达成确定性较强。同时，公司拟发行H股股票以满足国际业务发展需要，进一步深入推进全球化战略，目前已布局东南亚市场、中东市场，未来有望打开长期空间。海外第一站东南亚的能量饮料市场规模超200亿，人群更为年轻、体力劳动者比例更高，近期越南子公司已经成立，全新包装产品已推广至东南亚、中东地区，期待后续积极表现。
    投资建议：我们预计2025-2027年实现收入210/262/313亿元，同比增长32%/25%/19%，实现利润46/59/70亿元，同比增长37%/29%/20%，对应PE为31/24/20X。我们按照2025年业绩给36倍PE，一年目标价315元，给予“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品推广不及预期；网点开拓不及预期。

公司点评：研发和减值影响Q4业绩，智能制造持续布局

鸿路钢构(002541)
    2025年4月17日晚，公司披露2024年报，全年实现营收215.14亿元，同比下降8.60%；归母净利润7.72亿元，同比下降34.51%；扣非归母净利4.81亿，同比下降44.91%。其中，Q4实现营收56.27亿元，同比下降14.36%；归母净利润1.17亿元，同比下降59.74%；扣非归母净利1.25亿，同比下降28.66%。
    经营分析
    （1）Q4研发投入和减值影响利润。Q4研发费用处于高位，达2.32亿元，同比-15.02%（23Q4高基数），环比+31.82%。按照产量口径，Q4吨研发投入184.32元，Q1-3分别为170.76、146.71、154.00元。Q4资产+信用减值损失0.44亿元，去年同期-0.62亿元，影响利润1亿元。毛利率、净利率为10.76%、2.08%，同比-0.11、-2.33pct。（2）产销量维持增长，扣非吨净利下降。量价方面，2024年钢结构产量451.07万吨，同比+0.51%；销量433.40万吨，同比+1.82%，截至2024年底，钢结构产能达520万吨。吨收入为4803.41元，同比-10.36%；全口径吨扣非净利为110.98元，同比-45.95%。全年毛利率、净利率分别为10.33%、3.59%，同比-0.80、-1.42pct。现金分红金额2.47亿元，占归母净利比例为32.04%。
    （3）25Q1产量增速较好，中小订单占比提升。25Q1钢结构产量为104.91万吨，同比+14.29%。新签合同约70.52亿元，同比+1.25%，合同金额增速较慢，我们判断主因钢价相对低位，根据ifind数据，Q1钢材综合价格指数同比-14%。Q1新签大订单（金额１亿以上或钢结构加工量1万吨以上）占比16.82%，同比下降12.87pct，判断主因中小订单盈利更优，公司转变接单策略。
    （4）加速布局焊接机器人。2024年，公司多次发布招标公告，加速布局焊接机器人，现公司十大生产基地已规模化投入使用近2000台轻巧焊接机器人和地轨式机器人焊接工作站。除自用外，公司还成立了销售团队，少量对外销售。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-27年公司归母净利润分别为10.62、12.41和14.54亿元，同比增速分别为38%、17%、17%，对应PE分别为13、11、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、行业需求不及预期、智能化进程不及预期等。

公司信息更新报告：Q1业绩高增，先进电子材料及电池材料量价齐升

圣泉集团(605589)
    Q1营收、归母净利润同比增长，符合预期，维持“买入”评级
    公司发布2025年一季报，实现营收24.59亿元，同比+15.14%、环比-14.27%；归母净利润2.07亿元，同比+50.46%、环比-28.03%；扣非净利润1.92亿元，同比+51.85%、环比-32.19%，Q1营收、业绩同比增长，符合预期。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.89、13.86、16.59亿元，EPS分别为1.40、1.64、1.96元/股，当前股价对应PE为17.8、15.2、12.7倍。我们看好公司依靠产业链优势协同进行技术研发和市场拓展，逐步成为全球领先的生物质和化学新材料解决方案提供商，维持“买入”评级。
    合成树脂运营稳健，先进电子材料及电池材料量价齐升，大庆项目实现减亏
    （1）分业务看，2025Q1公司合成树脂、先进电子材料及电池材料、生物质产品销量分别为16.63、1.76、5.69万吨，同比+10.23%、+11.08%、+36.55%；销售收入12.82、3.60、2.36亿元，同比+10.33%、+31.30%、+14.10%；平均售价7,707.30、20,433.09、4,149.54元/吨，同比+0.10%、+18.20%、-16.44%。合成树脂销量保持增长；受益于AI算力、高频通信、半导体封装的快速发展及电池领域对高能量密度电池的需求增加，公司先进电子材料及电池材料订单增加，实现量价齐升；大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”持续平稳运行，产能利用率不断提升，报告期内实现减亏，生物质产品销量同比增长。（2）盈利能力方面，2025Q1销售毛利率、净利率分别为24.13%、8.79%，相较2024年报分别+0.52pct、-0.10pct。（3）产品价格方面，据Wind数据，2025年酚醛树脂均价（截至4月17日）10759元/吨，较2024年均价下跌360元/吨、跌幅3.2%，我们测算价差6103元/吨，较2024年平均价差收窄178元/吨；4月17日，酚醛树脂价格10,113元/吨，同比-6.3%、较2025年初-7.9%，我们测算价差5,812元/吨，同比-4.4%、较2025年初-6.9%。我们认为，公司“化工新材料+生物质材料”双主业运营稳健，项目布局丰富，未来成长动力充足。
    风险提示：产品价格波动、产能建设及客户验证不及预期、技术迭代等。

两轮车和新兴业务表现亮眼，盈利能力改善

九号公司(689009)
    投资要点：
    事件：根据公司公告，2024年公司实现营收141.96亿元，同比+38.87%，实现归母净利润10.84亿元，同比+81.29%；其中，2024Q4实现营收32.90亿元，同比+22.03%，实现归母净利润1.14亿元，同比-47.95%，四季度业绩下滑，主要受到公司降价清库存和期间费用增加的影响。
    2025年电动两轮车行业端供需改善，公司两轮车业务有望维持高增长。公司的主营业务电动两轮车，产品定位于高端电动两轮车赛道，在2024年行业大盘下滑的情况下，渠道拓展顺利，门店数量从2024年3月的5000家增加至2025年2月的7600家，当前已覆盖1200多个县市，公司的电动两轮车业务营收同比大幅增长70.38%至72.11亿元。随着今年新国标的出台，能够促进供给端尾部出清，同时今年各地的电动自行车以旧换新补贴力度加大，将综合刺激公司电动两轮车放量增长。
    割草机产品结构升级，盈利能力提升。九号机器人旗下包括服务机器人和割草机器人，其中，割草机器人业务主要面向的欧洲市场，根据公司公告显示，美国约有1亿个私人花园，欧洲拥有超8,000万个，欧美地区合计占全球总量的72%，割草机海外需求庞大，但供给端相对仍在不断迭代发展的过程中，今年春季在欧美发售的割草机Navimow X3系列通过极速充电、大尺寸刀盘、更快运行速度等技术革新，使割草面积与充电时间的比率达到行业平均水准的2倍，割草面积最高可覆盖10000平米，对比海外传统大牌，相对具有质价比优势。2024年公司机器人业务实现营收8.95亿元，同比+254.76%，毛利率同比+2.14pct至51.09%。
    积极建立全球渠道网络体系。分地区来看，2024年公司境内/境外营收分别同比+55.62%/20.03%至84.23/57.72亿元，均保持良好增长。今年国内市场计划加快拓展下沉市场，而海外市场主要在欧美、澳新等主流市场，线上进驻了亚马逊等电商平台和独立站，线下则入驻了Costco/Target/Best Buy等主流KA，为了更有效地下沉当地市场，公司在部分国家和地区设立了分公司和办事处，保持着良好的海外拓展节奏。
    2024年公司整体费用可控，盈利能力改善。2024年公司毛利率同比+1.34pct至28.24%，销售/管理/研发费用率分别同比-2.26/-0.72/-0.21pct至7.75%/5.89%/5.82%，净利率同比+1.82pct至7.65%。2024Q4公司销售/管理/研发费用率分别同比-3.23/+0.84/+2.97pct至2.93%/7.52%/8.45%，净利率同比-4.70pct至3.50%。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年实现营收191.38/242.67/295.64亿元，归母净利润分别为15.62/20.68/26.58亿元，EPS分别为2.18/2.88/3.71元/股，我们给予2025年30-32倍PE，对应价格区间为65.40-69.76元，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，汇率波动风险，需求不及预期。

煤矿电厂投运助力业绩新高，产能持续扩张未来可期

陕西能源(001286)
    事件：2025年4月17日，陕西能源发布2024年年报。2024年公司实现营业收入231.56亿元，同比上升19.04%；实现归母净利润30.09亿元，同比增长17.73%；扣非后归母净利润为29.80亿元，同比增长17.94%；经营活动产生的现金流量为82.36亿元，同比增长15.46%。单Q4公司实现营业收入63.21亿元，同比增长20.22%，环比增长0.97%；实现归母净利润5.11亿元，同比增长41.81%，环比减少46.55%。公司2024年共计派发现金红利15.375亿元，占合并报表归属于上市公司股东的净利润比例为51.10%，对应2024年12月31日收盘价的股息率为4.42%。
    同日，公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入52.02亿元，同比减少7.78%，环比减少17.71%；实现归母净利润7.03亿元，同比减少28.78%，环比增长37.49%。
    点评：
    煤炭板块：2024年以量补价实现业绩增长，2025Q1量价同步走低，板块毛利或将承压。
    2024年，公司煤炭产量1860.87万吨，同比+5.07%；自产煤外销量803.88万吨，同比+39.95%。其中，单Q4煤炭产量437.40万吨，环比-11.72%；自产煤外销量237.04万吨，同比+27.08%，环比+27.30%。
    价格方面，2024年全年煤炭销售均价602.45元/吨，同比-15.29%。成本方面，2024年全年商品煤成本246.80元/吨，同比-4.60%。2024年公司煤炭板块生产经营基本平稳，上半年园子沟东翼200万吨/年顺利投产，助力公司原煤产量同比持续攀升；全年吨煤售价虽同比有所降低，但公司控制生产成本得当叠加产量同比增长，实现以量补价维持板块毛利略有增长。
    2025年Q1，公司煤炭产量434.65万吨，同比-10.51%，环比-0.63%；自产煤外销量187.65万吨，同比+19.45%，环比-20.84%。一季度煤价出现快速下跌，公司煤炭产量同步走低，煤炭板块业绩或将有所承压。但公司根据煤价波动动态提高煤炭自给率（Q1环比+11.02pct），我们预计量价走低对公司综合业绩影响有限。
    电力板块：清水川三期如期投产支撑电量增长，25Q1火电需求低迷导致电量同比下行。
    2024年，受益于清水川三期电厂如期投产发电，公司电力板块业绩实现稳中有增。电量方面，公司电量同比高增。2024年实现上网电量496.41亿千瓦时，同比+19.79%。其中单Q4上网电量127.25亿千瓦时，同比+18.09%，环比-14.09%。电价方面，公司上网电价同比持平。2024年实现平均上网电价0.35元/千瓦时，同比持平。成本方面，公司度电成本0.234元/千瓦时，同比上升7.57%。综合来看，清水川三期电厂于7月正式投产运营，支撑电力板块电量增长。作为“陕北-湖北”800kV特高压直流输电工程的配套电源点，我们认为其发电利用小时数有望维持高位。
    2025年Q1，公司实现上网电量114.02亿千瓦时，同比-8.54%，环比-10.4%。一季度规上工业发电量同比-0.3%，其中规上火电发电量1-2月同比-5.08%，3月同比-2.3%，发电量下行明显；公司火电电量受需求低迷影响电量同比下行。
    产能增长：煤-电产能成长接续，省内省外多点开花。公司在建煤矿及煤电产能体量可观，近三年产能接续投产落地。其中，煤矿在建赵石畔煤矿600万吨/年，我们预计2026年投产；煤电在建商洛二期132万千瓦、延安热电二期70万千瓦，信丰二期200万千瓦，合计402万千瓦，我们预计均有望于2026年投产。另外公司2024年公告取得甘肃钱阳山煤矿采矿权，并设立赵石畔二期公司，我们预计2026年现有在建煤矿煤电项目投运后，公司产能成长有望持续；并且公司有望实现立足陕西省内，面向全国扩张，实现长足发展。
    盈利预测与投资评级：陕西能源作为陕投集团控股的西北煤电一体运营龙头，其煤炭资产优质储量大，煤电电价可观成本管控较强，叠加未来煤炭煤电产能有望持续落地，稳健经营的同时又具有高增长潜力。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为28.76/34.55/36.63亿元；EPS分别为0.77/0.92/0.98元/股；对应4月17日收盘价的PE分别为11.85/9.87/9.31倍。我们看好公司煤电一体化战略实施带来的业绩成长性，目前仍处于低估状态，维持公司“买入”评级。
    风险因素：煤电利用小时数大幅下滑及电价大幅下降的风险；煤价大幅下行风险；在建及规划项目进展不及预期风险。

收入保持稳健增长，AI新业务布局加速

迪普科技(300768)
    事件描述
    4月14日，公司发布2024年年报和2025年一季报，其中，2024年全年公司实现收入11.55亿元，同比增长11.68%，全年实现归母净利润1.61亿元，同比增27.26%，实现扣非净利润1.48亿元，同比增24.06%；2025年一季度公司实现收入2.79亿元，同比增长9.57%，一季度实现归母净利润0.31亿元，同比减少16.60%，实现扣非净利润0.29亿元，同比减13.17%。
    事件点评
    安全及网络业务均保持稳健增长，费用管控带动净利率提升。分产品看，2024年公司网络安全产品实现收入7.67亿元，同比增长11.05%，应用交付及网络产品实现收入2.88亿元，同比增长7.61%，安全服务及其他服务实现
    收入0.91亿元，同比高增30.76%；分行业看，2024年公司政府客户收入达3.43亿元，同比减4.00%，运营商客户收入达2.94亿元，同比增7.54%，公共事业客户收入为2.15亿元，同比增4.28%。2024年以来公司毛利率有所下滑，2024全年及2025年一季度公司毛利率分别较上年同期降低1.55和7.36个百分点，我们认为主要是由产品和客户结构变化所致。在利润端，公司全年销售和研发费用率分别较上年同期降低1.83和1.23个百分点，而受折旧及摊销成本增加影响管理费用率较上年同期微增0.29个百分点。受益于公司费用管控成效显著，2024年净利率达13.96%，较上年同期提高1.71个百分点。
    AI新业务布局加速，覆盖一体机、基础网络、智能体及AI服务。其中，1）AI一体机：内置行业专用模型库和完善的工具链，可支持7B到671B参数的各类大模型，应用场景涵盖运营商经营指标分析、公安反诈识别、医疗辅助诊断、交通路线分析、金融交易分析等；2）AI基础网络：公司推出LSW6600系列的32*400G、64*400G盒式设备及DPX29000-G系列等全面
    支持RoCE无损网络特性的国产化交换机，并结合智算网络管理平台、带内遥测等技术，满足客户智算中心网络建设及快速部署调优需求。同时，公司推出的DPtechADX3000应用交付平台支持自定义策略实时监测和感知算力节点状态，最高可实现上亿超高并发下微秒级超低延迟；3）智能体：包括安全领域的安全运营智能体和数据分类分级智能体以及运营商、金融、电力等垂类行业智能体，具备强大的小样本学习能力；4）AI服务：涵盖前期咨询、中期部署和后期运维环节，帮助客户实现AI系统落地。
    投资建议
    公司作为全场景网络安全解决方案提供商，将伴随着安全行业的发展而持续增长，同时通过底层硬件自研及推广应用交付产品提高盈利能力。预计公司2025-2027年EPS分别为0.32\0.39\0.47元，对应公司4月17日收盘价15.76元，2025-2027年PE分别为50.02\40.45\33.67倍，维持“买入-A”评级。风险提示
    技术和产品创新风险，市场竞争加剧风险，行业政策变化风险，宏观经济波动风险。

全年利润率承压，有望触底回升

天赐材料(002709)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营收125.18亿元，同比减少18.74%，实现归母净利润4.84亿元，同比减少74.40%。
    全年利润率承压，第四季度利润率触底回升：2024年公司实现营收125.18亿元，同比减少18.74%，实现归母净利润4.84亿元，同比减少74.40%。全年毛利率和净利率分别为18.89%和3.82%，利润率承压。其中，公司第四季度实现营收36.55亿元，同比和环比分别增长11.43%和7.11%，实现归母净利润1.46亿元，同比和环比分别增长4.84%和44.50%。利润率方面，公司第四季度毛利率和净利率分别为19.86%和3.88%，较三季度的17.90%和2.87%呈触底回升态势。
    全年电解液销量同比增长26%，竞争优势仍然明显：2024年公司核心产品电解液销量增长势头强劲，全年销售超过50万吨，较去年同比增长约26%。但由于受到原材料价格波动、竞争加剧等多方面影响，公司电解液产品价格及单位盈利有所下降。整体而言，公司凭借完善的产业链一体化及横向协同的业务布局，克服了主要产品下跌等困难，竞争优势仍然明显。
    重点推进LiFSI产品，磷酸铁业务处于行业第一梯队：公司重点推进LiFSI的电解液配方产品及解决方案的策略取得明显效果，部分核心磷酸铁锂电池客户已批量引入使用并持续上量，预计随着高压快充电池的普及，LiFSI的使用量将进一步上升，为公司带来明显的差异化竞争优势。正极业务方面，公司成功开拓国内行业头部客户需求对接，持续推进批量导入工作，以及协同客户开发定制化产品。铁锂前驱体业务方面，2024年公司全年磷酸铁交付9.5万余吨，较2023年增加109%，处于行业第一梯队。
    投资建议：预计公司2025-2027年实现归母净利润10.70、15.92、20.65亿元，对应当前PE分别为30.78、20.69、15.95倍，考虑到公司是电解液龙头企业，综合竞争优势明显，且行业处于周期底部位置，我们看好公司未来的发展，维持公司“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；竞争加剧；技术路线发生重大变化；政策风险；原材料价格大幅波动。

24年Q4投资收益拖累全年业绩，25年Q1表现亮眼

川投能源(600674)
    事件
    近期，公司发布2024年年度报告以及2025年一季报。
    2024年公司实现营业收入16.1亿元，同比+8.5%；实现归母净利润45.1亿元，同比+2.5%。
    2025年一季度公司实现营业收入3.6亿元，同比+41.2%；实现归母净利润14.8亿元，同比+16.2%。
    24年Q4投资收益拖累全年业绩增速
    根据公司披露的数据，雅砻江水电2024年实现净利润82.7亿元，同比-4.5%。2024年前三季度雅砻江水电实现净利润79.67亿元，对应Q4净利润约3亿元。24年Q4雅砻江净利润相较于23年同期同比下滑约77%。从经营层面看，2024年Q4雅砻江水电发电量和上网电价分别为210.7亿千瓦时和0.296元/千瓦时，分别同比下降5.45%和5.43%。我们推测24年四季度发电量和上网电价的下滑是雅砻江水电单季度利润下滑的部分原因。
    2024年Q4，川投能源由雅砻江水电带来的投资收益同比减少约4.8亿元，公司24Q4归母净利润0.86亿元，同比降低84.6%。公司全年实现归母净利润45.1亿元，同比+2.5%。
    控股+参股资产齐发力，带动公司25年Q1利润增长
    ①控股方面，银江水电站首台机组已于2025年1月1日投产，该电站装机容量39万千瓦，多年平均发电量15.7/18.3亿千瓦时（龙盘建成前/后）。2025年Q1公司控股企业累计完成发电量9.6亿千瓦时，同比增长22%。新机组投产叠加发电量的增长，带动公司25Q1收入同比+41.2%，控股子公司利润同比增加0.86亿元；
    ②参股方面，雅砻江Q1或实现量价增长。电量方面，两河口电站2024年10月首次蓄满，为2025年枯期发电打下良好基础；电价方面，四川省2025年电力交易取消综合一口价，我们推测省内枯水期交易电价或因此有所提升。根据公司25年Q1披露的投资收益数据，我们推测雅砻江水电Q1业绩约28-28.6亿元，同比增长约9-11%。
    控股和参股资产齐发力，带动公司25年Q1实现归母净利润14.8亿元，同比+16.2%。
    盈利预测与估值：由于24年雅砻江水电利润有一定下滑，略下调盈利预期，预计2025-2027年公司可实现归母净利润50.8/52.8/55.4亿元（25/26年前值53.6/55.6亿元），对应PE16.1/15.5/14.8x，维持“买入”评级。
    风险提示：来水不及预期、用电需求下降、电价下降等风险

2024年年报及2025年一季度业绩预告点评：三氯蔗糖涨价带动公司一季度业绩大幅预增

金禾实业(002597)
    投资要点：
    公司发布2024年年报及2025年一季度业绩预告，2024年公司实现营业收入53.03亿元，同比-0.15%；实现归母净利润5.57亿元，同比-20.94%；实现扣非归母净利润4.67亿元，同比-23.31%。2025年一季度，公司预计实现归母净利润2.3-2.5亿元，同比增长78.06%-93.54%；预计实现扣非归母净利2.15-2.35亿元，同比增长77.73%-94.27%。
    2024年食品添加剂业务收入、毛利率同比有所下行。2024年，公司的食品添加剂业务收入是27.53亿元，同比下降4.72%，在公司营业总收入中占比下降2.49个百分点至51.91%，毛利率是27.15%，同比下降5.61个百分点，主要与公司三氯蔗糖、安赛蜜产品价格同比下行有关。同时，公司大宗化工原料业务收入同比增长2.60%至18.18亿元，在公司收入中的占比提升0.92个百分点至34.27%，毛利率是7.11%，同比下降3.10个百分点。
    三氯蔗糖价格上涨，2025Q1业绩大幅预增。今年一季度，公司食品添加剂产品市场供需格局趋于稳定，随着市场信心提升与价格体系修复，食品添加剂产品价格较上年同期有不同程度上涨。同时，公司依托产业链优势持续推进生产技术与工艺优化，有效提升生产效率并压降成本，提升了公司产品毛利率水平。根据百川盈孚的数据，2025Q1，三氯蔗糖的市场均价分别是24.97万元/吨（YOY+99.76%，QOQ+9.09%）、安赛蜜的市场均价是3.71万元/吨（YOY-2.37%，QOQ-1.59%）、甲基麦芽酚的市场均价是10万元/吨（YOY+66.67%，QOQ-0.60%）、乙基麦芽酚的市场均价是7.88万元/吨（YOY+38.25%，QOQ-1.01%）。其中，三氯蔗糖一季度价格同比接近翻倍，环比上涨9.09%，主要是由于行业集中度较高，行业协同性加强，产品价格明显修复。
    投资建议：2024年，公司年产8万吨电子级双氧水项目顺利完成建设，同时持续拓展氢氧化钠、氢氧化钾等湿电子系列化学品；年产1万吨新一代锂电池电解质前驱体项目已完成全部审批手续，项目建设按计划快速推进。公司将持续在定远基地推进新能源材料及泛半导体材料的品类扩充及产能建设，打造“基础化工－高端材料－终端应用”的一体化产业生态，进一步丰富公司的产品结构，提升公司的综合实力。预计公司2025年的基本每股收益是2.06元，当前股价对应市盈率是12倍，维持买入评级。
    风险提示：产品价格波动风险；行业供给增加风险；原材料价格大幅波动风险；下游需求波动风险；出口量不及预期风险；贸易摩擦风险；行业供需格局恶化风险；项目推进不及预期风险等。

1季度业绩高增长，新项目稳步推进

金禾实业(002597)
    事件
    4月17日，公司发布2024年年报，公司2024年实现营收53.03亿元，同比-0.15%；归母净利润5.57亿元，同比-20.94%。同时，公司发布2025年1季度业绩预告，2025年1季度预计公司归母净利润为2.3亿元-2.5亿元，同比+78.06-94.27%。
    分析
    新能源新材料重点项目进展顺利、目标重拾基础化工优势地位。报告期内，公司全资子公司金轩科技实施的定远二期项目年产60万吨硫酸、6万吨离子膜烧碱、6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等核心装置顺利投产，年产8万吨电子级双氧水项目顺利完成建设，持续拓展氢氧化钠、氢氧化钾等湿电子系列化学品；公司年产1万吨新一代锂电池电解质前驱体项目已完成全部审批手续，项目建设按计划快速推进。公司年产20万吨合成氨粉煤气化替代落后工艺项目于2024年底开工，预计2025年底具备试生产条件。
    香精香料等其他高附加值产品取得突破，生物合成创新平台加速发展。公司完成了开司米酮香料项目实现百吨级量产方案的论证，成本较传统工艺降低，有望逐步进入高端日化市场；完成了凉味剂系列产品工艺技术的开发，制备了公斤级的样品，并获得客户认可。报告期内，公司以合成生物研发中心为平台，完成了“高效甜菊糖苷合成菌株”的研发，推动公司葡萄糖基甜菊糖苷生产成本进一步降低，市场竞争力显著提升，市场开拓明显提高。生物质能源板块，纤维素乙醇千吨级试验线已完成方案设计和论证，生物质收储规模预计突破百万吨，已与国内外产业巨头接洽合作事宜。未来公司将依托定远基地的产业链一体化优势，打造“生物质原料－绿色材料－新能源”全链条闭环，全力推进碳中和领域发展。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司产品价格企稳向上，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.70亿元、13.07亿元和15.56亿元，EPS分别为1.877、2.293和2.729元，当前市值对应PE分别为12.74X、10.43X和8.76X，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料剧烈波动风险，需求不足影响销量和产品价格，新项目投放不达预期。

业绩小幅增长，核电新增订单亮眼

江苏神通(002438)
    投资要点：
    公司公布2024年年报，业绩小幅增长、盈利能力小幅提升。2024年公司实现营收21.43亿元，同比+0.48%；归母净利润2.95亿元，同比+9.68%；扣非归母净利润2.76亿元，同比+13.05%。盈利能力方面，毛利率33.53%，同比+2.17pcts，净利率13.73%，同比+1.12pcts。费用率方面，年度费用率17.34%，同比+0.87pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为5.26%、6.14%、4.71%、1.24%，同比-0.40pcts、+0.68pcts、+0.28pcts、+0.31pcts。现金流方面，2024年经营性现金流净额3.98亿元，同比增加2.13亿元，yoy+114.70%。
    2024Q4业绩同环比均下滑。2024Q4营收5.09亿元，同比-13.63%，环比-12.42%；归母净利润0.67亿元，同比-0.37%，环比-20.38%；扣非归母净利润0.70亿元，同比+6.29%，环比-11.94%。Q4毛利率37.86%，同比+4.15pcts、环比+4.61pcts；Q4净利率13.12%，同比+1.70pcts、环比-1.34pcts。
    分行业来看，能源行业营收下降较多、节能服务大幅增长。2024年，冶金、核电、能源、节能服务、其他业务营收分别为4.12/7.43/4.03/4.25/1.6亿元，同比分别+13.38%/+7.06%/-38.18%/+63.06%/-1.75%。能源行业同比下滑38.18%，主要原因是报告期内能源行业项目源减少，导致需求下降所致；节能服务同比大幅增长63.06%，主要原因是报告期内津西股份1*135MW超超临界煤气发电机组和邯钢能嘉钢铁有限公司河钢邯钢老区退城整合项目配套煤气加压储配站及煤气发电工程等项目投入运行并开始效益分享所致。
    新增订单方面，核电表现亮眼。报告期内，公司取得新增订单25.21亿元；同比-13.55%。其中：神通核能11.02亿元、同比+37.24%；冶金事业部4.09亿元、同比-9.31%；能源装备事业部1.93亿元、同比-8.53%；无锡法兰7.01亿元、同比-0.57%；瑞帆节能1.16亿元、同比-84.45%。
    核电有望迎来交付高峰期，公司将持续受益。公司是国内核电阀门龙头，在蝶阀、球阀领域具备强竞争优势，近十年中标率在90%以上，单台核电机组公司产品价值量约0.7亿元，未来有望进一步提升。根据公司投资者纪要，公司2023年交付的主要是2020年和2021年取得的新核电机组订单，2022年新建机组订单在2023年也有小批量的交付。根据近几年的核电审批情况和核电项目的建设周期，我们预计2025-2028年有望连续交付2022-2025年的新核电机组订单，公司核电业务未来有望维持稳定的高增速。此外，2024年一季度公司公布定增预案，拟募资3亿元用于投资总额3.32亿元的高端阀门智能制造项目，将目前核级阀门的年产能从服务6-8台机组提高到服务10-12台机组，新产能的募投时点也充分说明公司对未来核电高景气度的认可。
    盈利预测。除了现有业务，公司也在布局核化工和核电应用后端领域；此外，在高压氢阀、半导体领域内的真空控压蝶阀、超高纯工艺气体阀等方面也有布局，我们预计公司2025-2027年营收26.5/33.0/40.0亿元，归母净利润为3.77/4.8/5.81亿元，EPS为0.74/0.95/1.14元，PE为14.20/11.15/9.21倍。给予25年15-20倍PE，目标价格区间11.1-14.8元，维持公司“买入”评级。
    风险提示：核电项目建设不及预期，原材料价格大幅波动，氢能、半导体等

新备货周期有望牵引业绩增长，新材料需求端或引来复苏

火炬电子(603678)
    事件：公司发布24年年报，实现总营业收入28.02亿元，同比-20.04%；实现归母净利润1.95亿元，同比-38.9%。我们认为，24年营收承压主要系受宏观经济及行业景气度等因素影响，公司下游市场需求复苏的进程迟缓，尤其是贸易业务客户需求量减少明显引起，公司有望在未来出现需求拐点。
    2024年期间费用率达22.18%，同比+4.03pcts，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.12%/11.11%/0.95%/4%，同比分别+1.02/+3.26/-0.11/-0.13pcts。管理费用大幅增加主要系薪酬增加及折旧摊销引起。
    军队信息化建设新一轮周期启动，有望牵引公司业绩增长
    公司自产元器件业务实现销售收入9.92亿元，占主营业务收入的35.40%，收入同比下降11.77%。其中天极科技、福建毫米等子公司在不同领域均有表现，如天极科技实现薄膜电路销售收入在其主营业务中的占比突破50%，一定程度上抵减了微波芯片电容器收入下滑的影响，福建毫米通过IATF16949汽车体系认证。当前作为十四五规划最后一年，有望释放之前延迟的订单，叠加十五五规划初期新装备带来新一轮备货周期，坚定看好25年公司订单恢复带来业绩复苏。同时伴随我军信息化进程进一步加深，进一步补齐电子对抗、军工数据链等具体技术领域短板，对该板块有着重要牵引作用。公司多品类布局薄膜电路和电阻器产品，有望继MLCC产品之后打开自产元器件业务新的业绩增长点。
    核心产品下游应用上取得阶段性进展，需求端有望迎来复苏新材料板块实现销售收入1.41亿元，占主营业务收入的5.02%，收入同比下降19.41%。核心产品聚碳硅烷、纤维材料等均在下游应用上取得了阶段性进展，形成持续稳定供应。新一代航空装备或已亮相登场，陶瓷材料为新一代装备的基础支撑，具有重大战略意义，市场空间广阔，公司作为其上游核心供应商卡位优势明显，或将充分受益陶瓷材料在新一代装备中加速渗透，新材料业务有望持续保持高速增长。长期看整体需求端仍有望迎来复苏且我国航空航天装备建设需求依然明确，其对上游原材料需求或将逐渐恢复。
    盈利预测：伴随新一轮采购周期到来，公司元器件订单拐点或已经出现，新材料业务正在快速成长，具备广阔市场空间，为具备独立阿尔法稀缺标的。预计公司在2025-2027年的归母净利润分别为5.02/7.22/9.50亿元，对应PE分别为33.40/23.22/17.64X。
    风险提示：成本管理风险，质量风险，股价波动性风险，主观性风险等。

2024年年报及2025年一季报点评：收入短期承压，成本优化盈利改善

千禾味业(603027)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，24年实现营业收入30.7亿元，同比-4.2%；归母净利润5.1亿元，同比-3.1%；扣非净利润5.0亿元，同比-5.1%。单季度看，24Q4实现营业收入7.9亿元，同比-10.3%；归母净利润1.6亿元，同比+13.5%；扣非净利润1.6亿元，同比+8.6%。25Q1实现营业收入8.3亿元，同比-7.2%；归母净利润1.6亿元，同比+3.7%；扣非净利润1.6亿元，同比+4.7%。
    内部调整在途，25Q1舆论扰动，收入阶段性承压。分产品看，24年酱油实现收入19.6亿元，同比-3.8%，量/价分别+1.3%/-5.0%；食醋实现收入3.7亿元，同比-12.5%，量/价分别-9.5%/-3.3%，受行业竞争加剧及23年高基数影响，24年公司进入调整阶段，产品、渠道、组织架构能全面梳理，经营阶段性承压；25Q1酱油/食醋分别实现收入5.4/1.0亿元，同比-4.7%/-10.6%，预计主因内部调整+3月“零添加”舆论扰动。分区域看，24年除南部实现增长外，其他地区均有下滑，东部/南部/中部/北部/西部增速分别为-1.8%/+14.0%/-7.1%/-1.4%/-8.9%/-4.2%；25Q1延续承压，东部/南部/中部/北部/西部增速分别为-1.3%/-2.4%/-6.1%/-12.0%/-8.9%；截至25Q1末公司共3282家经销商，较年初净减少34家。
    成本红利释放，盈利能力优化。24年/25Q1公司毛利率分别为37.2%/38.9%，同比+0.04/2.9pcts，预计主因大豆等原料价格下降、优化低价格带产品。费用方面，24年销售费用率13.8%，同比+1.5pcts，预计主因收入规模下滑影响费效比，同时行业竞争激励相关市场人员费用亦有增加；管理费用率2.4%，同比-1.4pcts，主因第二期股权激励目标未达标，冲回计提的股份支付费用；研发/财务费用率分别为2.7%/-1.2%，同比+0.02/-0.4pcts；25Q1销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.6/持平/-0.4/+0.2pcts。24年实现归母/扣非净利率16.7%/16.4%，同比+0.2/-0.2pcts；25Q1实现归母/扣非净利率19.3%/19.1%，同比+2.0/2.2pcts。
    投资建议：展望看，公司在经历24年集中调整后，产品渠道进一步理顺，调整效果有望显现，具体看：1）守好卖场基本盘，把握中小型连锁生鲜份额；2）餐饮推大包装完成渠道品项调整；3）零添加调价、产品升级，非零降价抢占市场份额。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为31.8/33.9/36.6亿元，同比+3.6%/6.6%/7.8%；归母净利润分别为5.5/5.9/6.4亿元，同比+7.6%/7.1%/7.7%，当前股价对应当前股价对P/E分别为22/20/19x，维持“推荐“评级。
    风险提示：原材料价格大幅上涨，调整效果不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。

收购中孚实业股权，看好25年电解铝利润释放

中孚实业(600595)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营业收入227.61亿元，同比增长21.12%；实现归母净利润/扣非归母净利润7.04/5.93亿元，同比下滑39.30%/38.61%。Q4公司实现营收/归母净利润60.28/-0.24亿元，Q1公司实现营收/归母净利润50.21/2.3亿元,同比-3.11%/+422.73%。
    2024年公司受氧化铝价格上涨及广元地区电力政策调整影响，电解铝业务利润有所下滑，拖累公司业绩。具体看：
    价：2024年铝均价为1.99万元/吨，较2023年上涨6.58%，2025年Q1均价为2.05万元/吨，同环比+7.22%/-0.52%。
    量：2024年公司电解铝产销量为40.88/40.94万吨，同比-6.16%/-5.93%，铝加工产销量为67.75/66.47万吨，同比+32.90%/+32.36%。
    本：2024年电解铝/铝加工单位成本为1.54/1.97万元/吨，同比上涨20.14%/10.42%。
    利：2024年电解铝/铝加工毛利率为12.06%/8.16%，较2023年下滑9.96/2.88pct，单位毛利为2115/1750元/吨，同比下滑41.67%/20.96%。
    收购中孚实业股权，权益电解铝产能增加。公司于2024年10月宣布收购中孚实业24%股权，2025年2月，中孚铝业完成股东变更工商登记后，公司持有中孚铝业100%的股权，权益电解铝产能达到75万吨/年。
    看好25年电解铝利润释放。2025年以来，氧化铝价格持续下跌，25Q1均价为3834元/吨，环比24Q4下滑28.06%，截止4月16日，氧化铝价格跌至2881元/吨，较年初下滑49.40%。此外四川省2025年进行电价改革，市场整体取消了非水打捆购电，公司火电占比或有下降，带动综合用电成本降低。
    实施员工持股计划。公司于2025年2月实施员工持股计划，拟筹集资金总额为不超过12.5亿元，6个月内通过二级市场购买等法律法规许可的方式购买公司股票。2月5日，员工持股计划受让公司破产企业财产处置专用账户2.60亿股股票，交易价款为7.24亿元，折合2.79元/股，截止3月28日已完成过户。
    投资建议：受益于2025年四川省电价改革，公司用电成本有望下滑，叠加氧化铝价格下行，电解铝利润释放，预计公司2025/2026/2027年实现营业收入229.53/247.80/269.93亿元，分别同比变化0.84%/7.96%/8.93%；归母净利润分别为17.37/21.51/29.47亿元，分别同比增长146.80%/23.83%/37.05%，对应EPS分别为0.43/0.54/0.74元。
    以2025年4月16日收盘价为基准，2025-2027年对应PE分别为7.96/6.43/4.69倍。维持公司“买入”评级。
    风险提示：
    价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

高能环境2025年一季报点评：资源化板块优化空间大，业绩有望持续释放

高能环境(603588)
    摘要：
    事件：公司发布2025年一季报，实现营收33.08亿元，同比+5.86%，实现归母净利2.25亿元(扣非2.03亿元)，同比+15.75%（扣非同比+22.76%）。
    盈利能力提升，现金流大幅改善。公司ROE（加权）扭转2022年以来的下降态势，提升0.39pct至2.45%；其中销售毛利率同比增加4.00pct至18.86%；销售期间费用率同比增加2.31pct至11.81%，期间费用率的增长主要是研发费用率增长所致：同比提升2.37pct至4.01%；两者为主要因素的共同作用下，公司销售净利润率同比提升1.26pct至7.93%。报告期公司资产负债率、有息负债率分别为62.64%、45.32%，同比分别提升0.72pct、0.18pct，保持相对稳定；报告期公司经营现金流出现较大幅度改善，经现净额同比大幅增长162.75%至2.62亿元。
    固危废资源化：协同优化空间大，业绩有望持续释放。2024年公司公司危固废资源化板块实现营收111.37亿元，同比增长72.17%，毛利率仅为9.14%。目前公司核准危废处理牌照合计96.035万吨/年，资源回收利用品类涵盖铜、镍、铅、锌、锡、铋、锑、金、银、铂、钯、钌、铑、铱等多种金属，形成了铜、铅、镍三种工业废料的既相对独立、也可协同合作的金属资源化综合回收闭环，实现资源回收利益最大化。公司处理金属品类众多，未来随着江西鑫科、金昌二期、珠海新虹、重庆耀辉等项目产能利用率提升以及技术工艺的持续协同优化，公司危固废资源化板块的盈利能力仍有较大的提升空间。
    环保运营服务：经营稳健、盈利能力强。2024年公司环保运营服务板块实现营收17.29亿元，同比增长6.25%；毛利率49.92%，提升增加3.36pct。公司目前在手运营13个垃圾焚烧项目合计日处理能力11000吨/日，未来公司将通过供气改造、参与绿电市场、优化内部管理等方式不断降本增效，提升项目盈利能力。
    环保工程：经营稳健、盈利能力强。2024年公司环保工程板块实现收入16.33亿元，同比下降34.26%，毛利率12.89%，同比降低12.62个百分点。公司战略上降低环保工程收入占比的同时，工程业务也在谋求转型，服务对象从以政府客户为主逐步转向大企业客户；业务模式由单一工程承包向“工程承包+运维服务”方向拓展。未来随着转型的推进，工程板块盈利能力有望企稳回升，保持相对稳定。
    投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润6.22、7.79、9.75亿元，对应PE12.77x、10.21x、8.16x，看好公司固危废资源化板块业绩的持续释放，给予“推荐”评级。
    风险提示：产能释放、优化不及预期的风险，金属产品价格大幅波动的风险。

2024年报点评：特种轴承和机床工具快速增长，2025年预算目标增长23.12%

国机精工(002046)
    投资要点：
    国机精工公布2024年年报，公司营业收入为26.6亿元，同比下降4.5%；归母净利润为2.8亿元，同比上升8.1%；扣非归母净利润为2.37亿元，同比上升24.6%；经营现金流净额为2.54亿元，同比下降30.3%；EPS(全面摊薄)为0.53元。
    四季度业绩快速修复，特种轴承、机床工具快速增长
    2024年全年营业收入为26.6亿元，同比下降4.5%；归母净利润为2.8亿元，同比上升8.1%；扣非归母净利润为2.37亿元，同比上升24.6%。
    其中第四季度公司营业收入为8.52亿元，同比增长15.06%；归母净利润为0.75亿元，同比增长321.43%，扣非归母净利润0.76亿，同比增长88.69%。四季度营业收入和归母净利润快速修复，带动了全年业绩增长。
    2024年报分业务看：
    1）轴承行业实现营业收入12.84亿，同比增长23.71%，占公司营业收入比例48.31%。其中特种及精密轴承营业收入10.58亿，同比增长46.46%。
    2）磨料磨具行业实现营业收入9.76亿，同比下滑2.8%，占公司营业收入比例36.72%。其中机床工具营业收入5.76亿，同比增长19.88%，高端装备营业收入1.84亿，同比下滑36.59%。
    3）贸易及工程服务实现营业收入3.66亿，同比下滑47.65%，占公司营业收入比例13.77%。
    核心业务快速增长，公司盈利能力持续提升
    2024年报公司毛利率为35.27%、同比上升2.41个百分点；净利率为10.92%，同比上升1.21个百分点。公司毛利率和净利率上升的主要原因是公司高毛利的核心业务特种及精密轴承、机床工具两大板块高速增长，其他板块增速较低或者负增长，营收结构优化带动盈利能力持续提升。
    2024年分业务毛利率情况：特种及精密轴承行业毛利率33.59%，同比下滑7.61个百分点；机床工具毛利率58.24%，同比增长0.58个百分点；贸易及工程承包毛利率11.08%，同比下滑1.12个百分点。
    特种轴承受益国防、风电需求快速增长，机床工具领域超硬材料制品持续渗透
    我国轴承行业经过数十年的发展，已经形成独立完整的工业体系，能够基本满足国民经济和国防建设的配套要求。近年来我国重视基础零部件行业的发展，轴承行业的产量与销售规模不断增加。根据中国轴承工业协会的数据，2015至2023年，中国轴承行业营业收入从1567亿元增长至2180亿元，复合增长率为4.21%。国机精工作为国内特种轴承龙头企业，受益国内轴承市场稳健发展及国防、风电、精密机床等中高端轴承需求增长。我国是磨料磨具生产制造、出口大国，磨料磨具素有工业牙齿的美称，广泛应用于电子信息、汽车及其零部件、冶金、矿山、航空工业、船舶工业、地质勘探、石油开采等领域。近年来随着超硬磨具应用对象和应用领域的不断扩大，下游行业企业的产业升级调整以及传统加工工具逐步被替代等因素的拉动，高端磨具在上述领域的市场需求呈现出持续快速增长的态势。根据机床工具工业协会的数据，我国2018年-2022年磨料磨具的市场规模由1914.77亿元增长至2022年的3230.09亿元，复合增长率达13.97%。除在传统的研磨、抛光、打磨、切割、钻孔方面作为超硬材料制品的原材料外，人工培育金刚石在半导体与消费级珠宝领域也有良好的市场前景。
    2025年预算目标32.72亿，同比增长23.12%，高增长目标表明公司对2025年经营信心较足
    2025年度主要预算目标：持续推进公司高质量发展，加大科技投入，提升技术创新能力，经营业绩实现稳步增长，2025年预计实现合并营业收入32.72亿元，同比2024年报营业收入26.58亿，增长23.12%。公司4月16日在投资者互动平台表示，2025年预计轴承、超硬材料、超硬材料磨具业务均会保持增长态势。特种轴承、超硬材料、超硬材料磨具都将是2025年高增长的主要贡献板块。
    盈利预测与估值
    我们预测公司2025年-2027年营业收入分别为31.97亿、37.89亿、44.6亿，归母净利润分别为3.67亿、4.61亿、5.6亿，对应的PE分别为20.84X、16.56X、13.65X。随着国防等行业需求进入回暖，超硬材料制品稳步增长，公司营业收入增速有望上行，上调公司评级为“买入”评级。
    风险提示：1：国防、风电行业需求不及预期；2：超硬材料行业发展及需求不及预期；3：行业竞争加剧，毛利率下滑；4：原材料价格上涨。

AI赋能逐步体现，体检客单价稳步增长

美年健康(002044)
    业绩简评
    2025年4月16日，公司发布2024年年度报告。公司实现收入107.02亿元，同比-1.76%；归母净利润2.82亿元，同比-44.18%；实现扣非归母净利润2.52亿元，同比-45.52%。
    单季度来看，2024Q4公司实现收入35.61亿元，同比-3.12%；归母净利润2.58亿元，同比-8.01%；实现扣非归母净利润2.44亿元，同比+3.76%。
    经营分析
    深化医疗健康大数据资产价值,全面实施”All in AI”战略。24年公司结合AI技术手段取得的收入为2.12亿元，主要包括心肺联筛、眼底AI、脑睿佳等收入。1）AI健管方面，公司与华为等国内大模型技术公司合作发布业内首个AI数智健康管理师“健康小美”，24年，“健康小美”开展试运营工作并开启重点功能使用，产品推广有望进一步为用户提供数智健管师服务。2）产品创新方面，公司重点新增AI智能血糖管理、AI智能肝健康管理、中医智能体检、女性健康管理等重点创新产品，更新迭代胶囊胃镜Pro版，拓展基因盒子产品系列，新产品及服务的推出进一步提升公司的市场竞争力。3）大数据资产方面，目前公司的数据资源已在数字云胶片、AI-MDT多学科健康管理报告、企业团体员工健康管理等多个场景落地。同时，24年公司实现数据资产入表，无形资产中数据资源为882万元。
    控股分院持续增加，客单价稳定增长。截至24年底，公司分院总数576家，其中控股体检分院312家（2024H1控股分院310家），参股体检分院264家。2024年度，公司共计接待2,525万人次，其中控股体检分院接待1,538万人次。团体客户和个人客户占收入比分别为75.9%和24.1%。24年公司体检客单价672元（24H1为653元），客单价继续保持稳定提升。
    盈利预测、估值与评级
    考虑公司创新产品仍在前期推动阶段，我们下调公司2025-2026年的盈利预测，同时暂不考虑并表体检中心贡献，预计2025-2027年公司归母净利润分别为6.07/7.48/8.86亿元,分别扭亏为盈/同比+23%/+19%，EPS分别为0.16/0.19/0.23元，现价对应PE分别为34/28/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    医疗质量风险；市场竞争加剧风险；客流量恢复不及预期的风险；商誉减值风险；连锁化经营带来的经营管理风险；股票质押风险等。

2024年归母净利润同比翻倍，看好8寸线产能扩充带动业绩成长

捷捷微电(300623)
    业绩简评
    2025年4月15日公司披露2024年年报，2024年公司实现营收28.45亿元，同比+35.05%；实现归母净利润4.73亿元，同比增幅达115.87%。其中，第四季度公司实现营业收入8.39亿元，同比增长23.35%；归母净利润为1.40亿元，同比强劲增长83.31%。
    经营分析
    公司成本管控成效显著，盈利能力持续增强。公司在功率半导体分立器件的运作模式中采取的是以IDM模式为主、部分Fabless+封测的模式，通过精细化成本管理，公司2024年的综合毛利率提升至36.34%，同比提升2.21个百分点；净利率达17.51%。期间费用率也呈全面下降的趋势，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率及财务费用率分别降至2.33%、4.53%和9.56%，较上年同期均实现不同程度优化。公司通过供应链体系优化、生产效率提升及研发投入加大等举措，有效实现降本增效，产品竞争力显著提升，带动营收与利润实现双增长。
    持续稳定的分红政策，为股东创造可持续的投资价值。基于良好的经营业绩，公司拟实施现金分红方案，向全体股东每10股派发现金红利1.5元（含税），合计派发现金红利约1.25亿元。此次分红方案充分彰显了公司对股东回报的重视，同时也体现了公司稳健的盈利能力和充裕的现金流。通过持续稳定的分红政策，公司将进一步巩固投资者信心，为股东创造可持续的投资价值。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到行业景气度逐步恢复，公司产能利用率维持较高水平盈利能力同比大幅改善，我们预测公司2025~2027年归母净利润为6.46/8.75/11.80亿元，对应EPS分别为0.78/1.05/1.42元，公司股票现价对应PE估值为38/28/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术迭代和产品升级不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；对进口设备依赖的风险；可转债转股压力的风险。

火电盈利向好，静待水电投产

国电电力(600795)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，实现营收1791.8亿元，同比减少1.0%；实现归母净利润98.3亿元，同比增加75.3%。Q4单季度实现营收453.2亿元，环比减少5.7%，归母净利润6.4亿元，环比减少74.1%。
    2024年火电度电净利润达2.9分（同比+0.5分）。报告期内，公司火电板块实现净利润100.5亿元，实现归母净利润41.1亿元，公司火电控股装机新增183.5万千瓦；煤机利用小时数较去年同期下降32小时，煤电完成发电量3661.7亿千瓦时，同比下降1.3%；电价方面，煤机平均上网电价达457.5元/兆瓦时，较去年下降0.8%；燃料成本方面，随着煤炭市场供求关系改善，煤炭价格整体下行，公司长协煤总量1.76亿吨，约占94%，入炉标煤量1.2亿吨，入炉标煤单价922.2元/吨，较上年下降12.8元/吨，降幅1.4%；2024年公司火电度电净利润为2.9分，同比增长0.5分。
    新能源电价偏弱，业绩承压。报告期内，公司风光实现净利润19.2亿元，实现归母净利润13.8亿元，同比下降21.1%，主要系公司计提坏账准备及减值损失；新能源控股装机增加428.5万千瓦，其中风电增加54.7万千瓦，太阳能光伏增加373.9万千瓦，受新能源装机增加影响，报告期内公司风电发电量/上网电量同比分别+7.0%/+7.2%，光伏同比分别+95.6%/+93.1%；电价方面，公司风电板块平均上网电价474.2元/兆瓦时，同比下降5.5%；光伏板块平均上网电价408.2元/兆瓦时，同比下降15.1%。
    减值影响水电净利润，在建装机492万千瓦。报告期内，公司水电板块实现净利润19.9亿元，实现归母净利润12.4亿元，同比下降33.3%，主要系公司对大兴川电站计提在建工程减值8.3亿元；报告期内发电量/上网电量同比分别+7.9%/+8.0%；电价方面，水电平均上网电价240.6元/千瓦时，同比下降2.1%；截至2024年末公司在建水电项目492.4万千瓦，主要分布在四川、新疆等省份，包括大渡河流域424万千瓦、霍尔古吐水电站42.7万千瓦、滚哈布奇勒水电站25.7万千瓦。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年公司归母净利润分别为75.7/87.7/95.4亿元，给予公司25年火电/水电/风光1.2PB/20.0PE/16.0PE，预计总市值为1091.0亿元，目标价为6.12元，维持“买入”评级。
    风险提示：煤价上行风险，新能源发展或不及预期，水电投产或不及预期。

事件点评：斩获北美充电桩大单，积极应对关税影响

道通科技(688208)
    事件：
    公司2025年4月12日在官网发布：道通斩获北美最大商用停车场运营商首期2.4亿元大额订单。
    点评：
    近日，LAZ Parking正式选择道通科技作为充电桩独家供应商
    根据公司官网，北美最大商用停车场运营商LAZ Parking宣布加速旗下停车场充电桩部署，正式选择道通科技作为充电桩独家供应商。第一阶段，道通中标北美地区5万个商用交流充电桩，合计金额2.38亿元。LAZ Parking是北美最大停车场运营商之一，在美国和加拿大的43个州、536个城市运营超过4000个商业停车场，管理停车位约170万个。
    北美停车场充电桩市场广阔，此次合作印证公司品牌实力
    根据公司官网，行业数据显示，北美现有超过700万个商用停车位，随着新能源车渗透率快速提升，商业停车场充电桩部署需求预计近180万台，对应市场规模高达600亿元人民币，增长空间广阔。此次与LAZ Parking的战略合作进一步凸显了道通科技在北美商用充电解决方案领域的综合竞争优势，道通充电桩产品凭借领先的技术优势，强大的市场布局能力，优异的产品性价比与高度的市场认可已跻身全球第一梯队。道通将以此次战略合作为契机，深入拓展其他商用停车场运营商的合作机会，不断提升公司的品牌影响力，持续受益于新能源充电基础设施建设浪潮。
    通过“战略组合拳”建立多维应对机制，降低关税政策变化带来的影响自2024年下半年起，公司为应对潜在贸易风险而不断提高美国本土的安全库存，当前，美国库存产品可满足未来6-9个月的销售需求。公司已提前在部分低关税国家安排部署，初步拟定在墨西哥新设工厂，相关选址方案正在充分评估和推进中，预计可快速实现低关税区域的制造产能部署。鉴于目前越南输美产品关税税率下调至10%，道通宣布自5月1日起美国区域数字能源产品将涨价7%到10%，提价幅度有效覆盖现行10%基础关税负担及相关成本。
    盈利预测与投资建议
    公司专注于汽车数字维修、新能源智能充电领域，提供全球领先的综合诊断检测解决方案、全场景智能充电网络解决方案和一站式光储充能源管理解决方案，同时，积极布局新方向，未来成长空间广阔。预测公司2025-2027年的营业收入为47.51、56.44、65.84亿元，归母净利润为7.69、9.26、10.91亿元，EPS为1.70、2.05、2.42元/股，对应的PE为20.09、16.68、14.16倍。考虑到公司所处行业的景气度和公司未来的持续成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术革命性迭代的风险；技术人才流失或不足的风险；核心技术泄密的风险；知识产权纠纷的风险；境外经营风险；原材料供应风险；汇率波动风险；毛利率下降的风险；宏观环境风险；存货规模较高的风险；市场竞争风险。

盈利复苏稳增开新局，算力突破自主迎新章

南亚新材(688519)
    公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现扭亏，2025年一季度公司净利润同比高速增长，维持“买入”评级。
    支撑评级的要点
    2024年扭亏为盈，2025年开局展现佳绩，有望开启增长新篇章。公司2024年全年实现营业收入33.62亿元，同比+12.70%，实现归母净利润0.50亿元，同比扭亏，实现扣非归母净利润0.28亿元，同比扭亏。单季度来看，公司24Q4实现营收9.17亿元，同比+32.98%/环比+10.08%，实现归母净利润-0.06亿元，扣非归母净利润-0.10亿元。盈利能力方面，公司2024年毛利率8.65%，同比+4.49pcts，归母净利率1.50%，同比+5.84pcts。25Q1公司实现营业收入9.52亿元，同比+45.04%/环比+3.85%，实现归母净利润0.21亿元，同比+109.04%，环比扭亏为盈。
    市场拓展带动产能投资稳步迈进，研发+管理助力经营质效提升。2024年，公司江西N6厂剩余产线全面建成，同时有序推进华东高端产品生产基地及海外生产基地的建设。公司位于江苏南通的高端电子电路基材基地项目首个年产360万平方米IC载板材料智能工厂建设稳步推进中。研发方面，公司积极建立国内供应链体系，系国内率先实现ELL等级及以下高速产品关键原材料国产化的内资企业，为国内电子基础材料供应链实现安全自主可靠提供保障。管理方面，公司深化降本、提质、增效工程，优化资源配置，提高产品品质与客户满意度，提升了运营效率并有效降低了生产成本。
    H20恐再受限，国产算力自主可控当仁不让。根据《科创板日报》4月16日讯，英伟达收到美国政府通知，H20芯片和达到H20内存带宽、互连带宽等的芯片向中国等国家和地区出口需要获得许可证。而4月10日华为云发布CloudMatrix384超节点，通过“一切可池化、对等、组合”的新型高速总线架构，突破服务器级算力限制，构建矩阵级资源池，在算力密度、互联带宽及内存效率三大维度全面领先。目前，搭载了CloudMatrix架构的昇腾云支撑硅基流动实现单卡1920tokens/s的DeepSeek-R1推理性能，比肩H100部署表现。在海外算力受限及国产算力突破背景下，我们认为以昇腾为核心的国内算力供应链有望迎来放量机遇。
    估值
    考虑海内外AI需求对于高端PCB/CCL技术升级趋势明朗，同时伴随覆铜板涨价开启叠加国产算力需求增长，我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入49.13/64.61/83.99亿元，实现归母净利润分别为2.77/5.75/8.51亿元，EPS分别为1.16/2.41/3.57元，对应2025-2027年PE分别为28.7/13.8/9.3倍。公司具备较高业绩弹性，维持“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争加剧、原材料供应及价格波动的风险、国产算力链出货量不及预期、CCL涨价不及预期、国际贸易摩擦加剧。

产品结构优化，盈利能力持续提升

爱玛科技(603529)
    投资要点
    事件：公司发布24年报，公司实现营业收入216.06亿元，同比+2.71%；实现归母净利润19.88亿元，同比+5.68%。单季度看，24Q4实现营收41.42亿元，同比+15.69%，环比-39.73%；24Q4实现归母净利润4.34亿元，同比+34.24%，环比-27.96%。
    电自业务稳健增长，两轮车产品毛利率有所提升。24年公司电自/电摩销量分别为753.61/236.93万辆，同比-0.88%/-11.81%，对应收入分别为130.37/52.14亿元，同比+1.50%/-10.20%，对应单车价格分别为1729.99/2200.46元/辆，同比+2.4%/+1.8%。从毛利率来看，电自毛利率为17.58%，同比+1.01pp，电摩毛利率为17.22%，同比+2.46pp，公司成本管控+产品结构优化效果显著。公司重构产品结构，精准匹配市场需求，推出女性时尚、高端旗舰、复古潮流、乡镇大众及国际市场等多个战略新品，实现产品梯度优化，有望进一步增强两轮产品的盈利能力。
    产品结构优化助力公司盈利能力持续向上。24年公司期间费用率为7.94%，同比+1.79pp，销售/管理/研发费用率分别为3.60%/2.56%/3.05%，同比+0.55pp/+0.31pp/+0.25pp，其中，销售费用增加主要系公司加大市场推广与渠道咨询服务支出增加，研发费用增加主要系公司加大研发投入导致折旧摊销费用增加。受益于产品结构优化，公司在费用增加的背景下盈利能力仍保持向上，24年公司毛利率为17.82%，同比+1.31pp，净利率为9.31%，同比+0.3pp；24Q4公司毛利率为19.53%，同比-0.42pp，环比+2.74pp，净利率为10.55%，同比+1.30pp，环比+1.65pp。此外，公司投资活动产生的现金流量净额为-67.83亿元，主要系公司增加了对固定资产、无形资产等的购置，以及新增的投资项目建设投入。
    电三轮产品快速放量，大幅现金分红彰显公司实力。24年公司电三轮销量达54.99万辆，同比+28.87%，增速高于两轮车产品。对应收入来看，24年电三轮实现收入19.52亿元，同比+36.07%，单车价格为3549.79元/辆，同比+5.6%。电三轮产品属于高利润率产品，24年毛利率达22.44%，同比+0.84pp，公司积极扩充徐州、兰州的三轮产能，当前徐州、河南、兰州的产能布局全面覆盖东、中、西部市场，后续放量利好公司利润增长。此外，公司24年累计现金分红7.96亿元，分红比例达40.02%，高分红充分彰显公司实力与信心。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.7/34.5/38.4亿元，未来三年复合增速为24.5%，对应PE分别为14/11/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电动自行车替换更新不及预期风险，以旧换新补贴力度不及预期风险，原材料价格变化风险等。

2024年年报点评：畜禽动保主业稳健发展，宠物动保板块进一步完善

瑞普生物(300119)
    事件：公司近日发布2024年年度报告，公司2024年实现营收30.7亿元，同增13.32%，实现归母净利润3.01亿元，同减33.7%，主要是制剂及原料药的收入和利润下滑，以及非经常性损益变动导致。其中，2024Q4实现营收13.23亿元，同增17.93%，实现归母净利润0.56亿元，同减68.88%。
    畜禽动保主业稳健发展：2024年，公司禽用生物制品实现营业收入10.76亿元，同增15.9%，公司与多家大型养殖集团建立了战略合作关系，通过提供高质量的产品和服务，帮助客户实现降本增效，进一步巩固了市场地位；畜用生物制品实现营业收入2.11亿元，同比增长49.78%，公司积极补强产业结构，2024年收购保定收骏100%股权后，间接持有必威安泰55.2%的股权，业务版图延伸到口蹄疫疫苗。此外，公司与中国农业科学院都市农业研究所、申基生物等单位合作开展科研项目，加速创新进程。
    宠物动保板块布局进一步完善：2024年，公司宠物板块实现收入6.9亿元，宠物生物制品实现营业收入3,744万元，同比增长849.09%，主要系2024年猫三联疫苗收入贡献；宠物供应链实现营业收入6.33亿元，同比增长37.66%，以代理进口产品销售为主。公司控股中瑞供应链56.31%股权，深度协同“三瑞齐发”即“瑞普生物-瑞派宠物医院-中瑞供应链”三大板块，打通“研发-生产-流通-服务”价值闭环，赋能公司宠物医疗业务增长。
    盈利预测及评级：我们预计2025-2027年公司实现营业收入35.29亿元、38.82亿元、42.71亿元，同比增长14.97%、10%、10%，对应归母净利润3.87亿元、4.39亿元、5.11亿元，同比增速为28.68%、13.49%、16.47%，对应EPS分别为0.83元、0.94元、1.1元，维持“买入”评级。
    风险提升：重大动物疫病、新产品研发不及预期、产品价格等。

2024年年报点评：业绩保持韧性，AI合规产品实现突破

税友股份(603171)
    事件：税友股份于2025年4月17日晚发布年报，2024年公司实现营收19.45亿元，同比增长6.38%；实现归母净利润1.13亿元，同比增长35.01%；实现扣非净利润0.82亿元，同比增长35.65%。
    24Q4业绩保持韧性。2024Q4公司实现营收6.62亿元，同比增长4.48%；实现归母净利润-0.03亿元，去年同期为-0.20亿元；实现扣非净利润-0.24亿元，去年同期为-0.25亿元。在2024年整体宏观环境有所承压的背景下，公司依然保持了收入端的逆势增长，同时相较于去年同期亏损有所收窄。
    To B业务继续保持增长，用户数突破千万。2024年公司数智财税业务加大合规税优产品市场推广及服务支持团队投入，实现To B业务收入11.77亿元，同比增长8.46%；亿企赢平台用户数实现跨越式增长，截至2024年末平台活跃企业用户1070万，同比增长30%，付费用户数量707万，同比增长25%，ARR达到11.2亿元，同比增长7%。
    全面拥抱AI转型，AI产品收入占比超过20%。税友全面拥抱AI转型，依托“犀友”财税垂域大模型及混合架构技术，实现财税服务的财税实务、合规税优、经营赋能的三层价值体系数智化升级。1）财税实务层，通过AgenticAI自动化处理数电发票管理、智能记账报税等基础流程；2）在合规税优层，基于Agentic AI提供风险预警、政策适配及定制化税优方案，并通过咨询顾问Copilot协同专家服务，支持高价值服务规模化推广；3）在经营赋能层，通过大模型驱动的财经分析Agent，整合企业经营数据生成智能报告，辅助成本优化、投融资决策等战略层面需求。AI产品占数智财税业务收入比例已超过20%。
    AI赋能，合规税优产品有望成为核心增长引擎。亿企赢通过合规Agent/Copilot系列应用赋能财税专家，并联合财税服务机构客户开展合规助手赋能、合规账、常年税务顾问等业务经营，助力中小微企业降低财税合规成本，实现健康发展。2024年亿企赢平台基础合规产品（风控预警Agent、合规评估Agent等）用户快速增长，截至24年末付费用户数11.3万家；进阶合规产品（税优规划Agent、咨询顾问Copilot等）实现从0到1的突破，截至24年末付费用户数近2000家。
    投资建议：预计公司25-27年归母净利润分别为2.67、3.87、5.04亿元，同比增速分别为137%/45%/30%，当前市值对应25-27年PE分别为70/49/37倍。考虑到在数字中国、数字经济宏伟蓝图的背景下，税友股份在G端和B端均有望实现跃升式成长，维持“推荐“评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；客户拓展不及预期；政府端信息化投入力度不及预期。

2025一季报点评：出货保持平稳，盈利有所修复

钧达股份(002865)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季度报，实现营收18.75亿元，同减49.52%；实现归母净利润-1.06亿元，同减636.04%/环比+39.23%；扣非净利-2.17亿元，同比-27.1%/环比+43.25%。
    N型出货保持稳定、盈利环比改善：2025年Q1公司出货7.15GWTOPCon电池，同比-16%/环比持平。2025年Q1公司积极瞄准海外市场，通过亚、欧、拉丁美、澳洲等新兴市场客户的持续开拓及认证，成为海外多个国家、地区电池主供商。海外销售占比提升至58%，印度、土耳其、欧洲等市场占有率行业领先。2025年Q1随抢装带动价格上行+行业自律控产，测算25Q1单瓦亏损约1分/w，环比减亏约1分；25年随P电池出清+行业推动限产限价，测算4月盈利回正，我们预计全年盈利有望相对坚挺。
    海外布局持续推进、阿曼产能有望年底落地：公司拟于阿曼投资建设5GW高效电池产能，项目计划于2025年底建成投产，阿曼出口关税制约少、有望享受美国市场溢价。同时推动H股发行工作，我们预计2025年H1有望落地，构建海外资本平台，为公司全球化发展提供有利保障。
    费用率保持平稳、经营现金流出加大：2025年Q1费用率约10.1%，较2024年Q4环比持平。2025年Q1经营现金净流出约3.08亿元，环比流出加大、主要系购买商品支付的现金增加所致（加大备货）；2025年Q1末存货约7.43亿元，环比约+1.91亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，盈利承压，我们下调公司盈利预测，我们预计公司2025年-2027年归母净利润5.15/10.36/14.24亿元（前值为11.00/17.25/20.85亿元），同增187.13%/101.14%/37.47%，基于公司光伏电池龙头地位，维持“买入”评级。
    风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。

营养品量价齐升推动业绩高增，主要产品受豁免，关税影响有限

新和成(002001)
    事件
    公司公布2024年年报及25年一季度预告，业绩高增。公司公布2024年年报数据，2024年公司实现营收216.10亿元，同比增长42.95%，实现归母净利润58.69亿元，同比增长117.01%。第四季度公司实现营收58.28亿元，同比增长41.99%，环比下降1.84%。实现归母净利润18.79亿元，同比增长211.60%，环比增长5.26%。2024年全年毛利率为41.78%，同比上升8.80pct；净利率为27.29%，同比上升9.26pct。2024年第四季度毛利率为47.84%，同比上升16.40pct，环比上升4.28pct；净利率为32.40%，同比上升17.63pct，环比上升2.22pct。公司预告2025年第一季度业绩，预计实现归母净利润18-19亿元，同比增长107%~118%，环比变化-4%~1%。
    营养品板块主要产品量价齐升推动业绩高增。2024年及2025年一季度，受蛋氨酸等项目新产能释放，下游养殖行业复苏，以及其他厂家供给受限等因素影响，公司营养品板块主要产品市场价格修复；公司及时抢抓市场机遇，全力以赴，产销联动拓市场，多措并举拓展市场份额，公司营养品业务销售量价齐升；此外，公司通过不断创新降本增效，优化生产工艺、资源配置、能源消耗等，合理降低运营成本，从而实现经营业绩提升。
    主要维生素品种均在豁免清单，“对等关税”影响有限。根据公司4月8日互动易，公司主要维生素系列产品VE系列、VA系列、VC系列、VAD3系列、VB系列，辅酶Q10系列均在此次关税豁免清单中，公司出口美国的销售收入占总营业收入比重在10%以下，“对等关税”影响有限。
    营养品、香精香料、新材料、原料药四大板块新项目开发建设有序进行。营养品板块，公司与中国石油化工股份有限公司合资建设18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目基本建设完成；4,000吨/年胱氨酸稳定生产运行，草铵膦项目中试顺利。香精香料板块，系列醛项目、SA项目、香料产业园一期项目稳步推进。新材料板块，PPS新领域应用开发顺利；天津尼龙新材料项目顺利推进大生产审批；HA项目产品已正常生产、销售。原料药板块，氟烷、植物醇整合项目有序进展，未来将根据市场需求升级产品结构，逐步发展成为解热镇痛类、营养类药品以及特色原料药中间体生产商。
    投资建议
    我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收239.38/262.67/286.48亿元，同比增长10.8%/9.7%/9.1%；实现归母净利润63.16/69.89/77.32亿元，同比增长7.6%/10.7%/10.6%，对应EPS分别为2.06/2.27/2.52元，PE为10.8/9.8/8.8倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    贸易摩擦风险；行业竞争格局恶化风险；新产能投放不及预期风险；环保安全风险。

兆驰股份2024年业绩点评：硬科技转型静待收获

兆驰股份(002429)
    主要观点：
    公司发布2024年业绩：
    24Q4：收入41.6亿（同比-7.1%），归母净利润2.3亿（同比-27.4%），扣非归母净利润2.7亿（同比-33.2%）。
    24年：收入203.3亿元（同比+18.4%），归母净利润16.0亿元（同比+0.9%），扣非归母净利润15.9亿元（同比+3.7%）。
    公司拟每10股派发现金红利1.07元（含税），对应分红率30%（上年30%）。
    收入分析：
    多媒体视听：全年收入同比+18%，Q4预计维持稳健。参考洛图公司电视ODMQ4出货量约265万台（同比约+16%）受益北美旺季保持较好增长。
    LED产业链：全年收入同比+18%，Q4预计有所下滑。
    芯片：兆驰半导体全年收入26.3亿（同比+27%），净利5.8亿（同比+70%）。传统芯片稳价，miniLED芯片随规模化放量价格下调。
    COB直显：兆驰晶显全年收入11.4亿，净利2.0亿，预计同比均翻番。24年出货量份额超50%，稳居行业首位。
    封装：积极扩产，产能达50条COB线体为全球最大MiniCOB背光模组厂家。
    光通信：12月公告投资光通信高速模块以及光器件项目，强化“芯片-器件-模块”垂直产业链优势，光接入网和电信领域已实现出货，未来将逐步拓展至数据通信、工业自动化、自动驾驶等领域。
    利润分析：
    毛利率：24年毛利率同比-1.3pct，多媒体/LED同比各-3.2/+2.8pct。随面板成本压力缓解+LED业务结构优化，Q4毛利率+1.4pct已显著修复。
    净利率：24年归母净利率同比-1.4pct，四费率同比-0.3pct总体稳健，Q4归母净利率同比-1.5pct，四费率同比+2pct主因研发费用增加。
    投资建议：维持“买入”
    我们的观点：
    电视ODM基本盘稳固，越南基地已于24H1投产关税影响可控；LED产业链一体化布局进入收获期，有望持续贡献业绩弹性；光通信领域横向拓展，进一步打开成长空间。
    盈利预测：我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司收入238/273/310亿元(25-26年前值251/285亿元),同比+17%/+15%/+13%，归母20/23/26亿元（25-26年前值21/25亿），同比+23%/+16%/+14%；对应PE10/9/8X，维持“买入”评级。
    风险提示：
    出口景气度波动，原材料成本大幅变化，行业竞争加剧。

债务风险可控，优质商业助力公司困境反转

新城控股(601155)
    公司深耕于“住宅+商业”地产的经营模式。相比于聚焦商业运营的公司，公司的开发业务具有较高的项目操盘与资金回笼能力，是公司区域深耕的压舱石；而相比于纯住宅开发的公司，公司在商业地产的规模化开发与运营方面具有一定优势，能够持续创造稳定的现金流助力于公司穿越周期。
    公司商业地产坚持“规模领先，深度运营”的核心理念，开业规模行业领先，租金收入持续增长，运营能力较强。截至2024年末，公司购物中心(吾悦广场)开业面积达1601万平，显著高于华润和龙湖；平均出租率为97.7%，在同行中亦处于较高水平。2024年全年商业运营总收入128.08亿元，同比增长13.10%。2024年吾悦广场客流总量达17.66亿人次，同比增长19%；总销售额905亿元（不含车辆销售），同比增长19%。
    开发销售业务规模将进一步收缩，存货减值计提相对充分，后续对公司的业绩拖累有望持续降低。公司2022年开始停止拿地，结合近年来销售规模的持续下行，预计未来一段时间公司开发销售业务规模将进一步收缩，商业部分对利润的贡献将继续提升。2024年末，公司计提存货减值准备115.6亿元，占存货账面余额的比例为10.6%，减值计提较为充分。
    公司持续降低负债成本，优化债务结构，现金流风险可控。2024年公司平均融资成本5.92%，较2023年降低28bp。2024年末，短期有息负债约124亿元，短期有息负债占比自2022年以来持续降低。从偿债能力来说，经营性物业贷尚能获得约95亿元的资金增量，对年内62.4亿元的应付债券和应付利息有一定的覆盖能力。依托商业板块创造现金流的能力以及持续下降的债务成本，债务压力有望逐步降低，现金流风险可控。
    盈利预测及投资评级：随着公司住宅开发业务对整体业绩拖累的持续降低，商业租金毛利占比将进一步提升，未来盈利能力有望逐步回升，建议关注公司困境反转带来的估值提升机会。预计2025-2027年公司归母净利润分别为899/1245/1419亿元，EPS分别为0.39/0.55/0.62元。结合绝对估值与相对估值，我们认为公司2025合理股价区间为14.83~17.55元，对应0.55~0.65倍PB，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。
    风险提示：销售回款情况不及预期，存货进一步减值；商业出租率与租金收入不及预期；融资环境改善不及预期，公司债务调整进度不及预期

事件点评：珀莱雅双抗上新，美白布局持续完善

珀莱雅(603605)
    事件：4月14日公司上新双抗系列的美白特证版“双抗焕白净亮精华液”；4月15日珀莱雅正式官宣易烊千玺成为其品牌全球代言人，目前新品已在电商平台全面推出。
    双抗精华全新升级，美白特证加持正式切入美白赛道。双抗精华「美白特证版」全名”珀莱雅双抗焕白净亮精华液“，主要成分为生育酚葡萄苷、专研柚皮苷、麦角硫因MAX等，具有减黄提亮、美白透亮、紧致嘭弹的功效。双抗精华于2020年上市，此前分别在2021年、2023年进行了产品升级，定价分别为229元/30ml；280元/30ml；209元/30ml。本次升级的4.0版本聚焦三大突破性革新：1）全新双抗净白科技。突破再发现2大核心靶点“Nrf2-净氧因子”内源调控ROS，“GLO-1-净糖因子”内源调控AGES，内外双驱动，超速清氧糖。
    2）成分革新：抗氧、抗糖、美白再升阶。新加入的柚皮苷上阵，阻截氧化黑和糖化黑；又复配传统美白成分烟酰胺和传明酸，双通路实现美白功效。3）严苛实验，力证产品力。首次使用“全层黑素模型”，更有30+医护人员进行熬夜肌场景实测抗疲功效，实验认证3倍抵御光损。美白特证（国妆特字20252452）的加持，使其在美白功效宣传方面有据可依，官方定价为239元/30ml。
    “外自噬降解+内降解”双通路，光学瓶提出“降解美白”新思路。公司24年推出的特证版“恒光美白淡斑精华液”（光学瓶），主要功效是美白淡斑和扫黄除黑，官方定价269元/30ml，持美白祛斑特证（国妆特字20248002）在美白市场持续发力。其独家主打成分光学335（3,3,5-三甲基环己醇琥珀酸酯二甲基酰胺），不但可直接从源头降解酶蛋白，避免酶活性反弹导致的反黑问题；还能做到零损伤屏障、无需耐受期，同步提升屏障强韧度，机理优势十分明显。珀莱雅4大创新实验体系：国内首个人源黑素小体&细胞共培养模型+国内首个黑素小体透射电镜实验；化妆品领域首次应用免疫沉淀测试法+化妆品领域首个蛋白酶体-酪氨酸酶共定位实验，其功效经得起50+轮实验环环力证。对比市场中国内外头部美妆品牌的美白产品多通过传明酸、烟酰胺等传统成分实现美白功效，珀莱雅光学瓶协同使用自研全新“335”成分，具备差异化。
    官宣易烊千玺为全球品牌代言人，品牌力持续提升。4月15日，公司正式宣布易烊千玺成为珀莱雅品牌全球代言人。易烊千玺在跨界领域不断探索，追求极致的精神与珀莱雅长期秉持的对科技力、年轻感不断探索的品牌理念相契合。期待双方携手为消费者提供科学、安全、有效的肌肤解决方案，持续强化品牌力。
    投资建议：珀莱雅是国货美妆龙头，我们预计24-26年公司归母利润分别为15.6亿元、19.2亿元、23.6亿元，同比+30.7%/23.1%/22.9%，当前股价对应24-26年PE分别为20X/16X/13X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；宣传效果不及预期。

手机高端化+汽车驱动增长，车规级模拟稳步推进

韦尔股份(603501)
    韦尔股份发布2024年年报。2024年公司营收257.31亿元，YoY+22%；毛利率29.4%，YoY+7.7pcts。手机和汽车CIS是收入增长的主要贡献因素，DDIC营收和毛利率短期承压车规级模拟稳步推进。维持“买入”评级。
    支撑评级的要点
    营收稳健增长，利润弹性释放。韦尔股份2024年营业收入257.31亿元，YoY+22%；毛利率29.4%，YoY+7.7pcts；归母净利润33.23亿元，YoY+498%。韦尔股份2024Q4营业收入68.22亿元，QoQ+0%，YoY+15%；毛利率29.0%，QoQ-1.5pcts，YoY+6.0pcts归母净利润9.48亿元，QoQ-6%，YoY+406%。2024年公司将部分相对成熟的产品转移至本土晶圆厂，为公司日益增长的产能需求提供保障的同时，也有助于提升生产效能。
    手机和汽车CIS营收双增，OV50X接力OV50H实现高端手机CIS产品升级。2024年韦尔股份CIS业务营收191.90亿元，YoY+24%，毛利率34.5%，YoY+10.5pcts。其中，手机营收98.02亿元，YoY+26%；汽车营收59.05亿元，YoY+30%。2024年公司凭借OV50H、OV50K40等高端型号在智能手机市场份额持续提升。2025年4月公司推出OV50X，像素达到5000万，像素尺寸达到1.6μm，具备拍摄高动态范围视频、优异的弱光性能、快速自动对焦和高帧率的功能。OV50X预计于2025Q3量产，将进一步丰富公司的高端手机CIS产品线。2024年公司推出OX12A10汽车CIS，具有高分辨率、出色的低光性能、LED闪烁抑制功能、小尺寸、高能效等优点。公司以3/5/8/12M的产品矩阵覆盖了ADAS、驾驶室监控、电子后视镜、仪表盘摄像头、后视、全景影像等广泛的汽车应用。
    DDIC营收和毛利率短期承压，车规级模拟稳步推进。2024年韦尔股份DDIC业务营收10.28亿元，YoY-18%，毛利率8.1%，YoY-1.4pcts。2024年公司DDIC销量1.55亿颗，YoY+17%；受行业供需不平衡影响，LCD-TDDI均价持续承压。公司已经开发出智能手机OLED DDIC、中尺寸屏幕TED芯片等，同时公司持续研发车规级TDDI，未来DDIC业务或触底反弹。2024年韦尔股份模拟业务营收14.22亿元，YoY+23%，毛利率35.2%，YoY-2.0pcts。2024年公司持续巩固和下游客户合作，实现市场份额稳步推进。公司将持续推进车用模拟芯片的布局，推进CAN/LIN、SerDes、PMIC、SBC等多产品的验证导入。
    估值
    考虑到2024年韦尔股份DDIC和模拟业务毛利率依然呈现下滑趋势，我们小幅下调公司2025/2026年EPS至3.62/4.19元，并预计2027年EPS为4.67元。截至2025年4月16日收盘，韦尔股份总市值约1512亿元，对应2025/2026/2027年PE分别为34.3/29.7/26.6倍。维持“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    行业需求不及预期。市场竞争格局恶化。应用创新不及预期。供应链风险。

2024年年报点评：营收创历史新高，手机、车载等多项业务实现突破

韦尔股份(603501)
    投资要点：
    事件：公司披露2024年年报。公司2024年实现营业收入257.31亿元，同比增长22.41%，实现归母净利润33.23亿元，同比增长498.11%。
    点评：
    全年收入创历史新高，毛利率、净利率均同比提升。2024年，全球半导体行业迎来复苏，AI推动消费电子需求回暖与汽车智能化加速，行业整体进入上行周期。公司抓住机遇，在高端智能手机市场持续导入、汽车智能化渗透等因素驱动下，报告期内经营业绩实现明显增长。其中，公司2024年实现营业收入257.31亿元，同比增长22.41%，年度营收创历史新高；此外，公司通过产品结构性优化与供应链梳理增效，实现毛利率改善和净利润的提升。具体而言，公司2024年销售毛利率为29.44%，相比上年提升7.68个百分点，销售净利率为12.76%，相比上年提升10.17个百分点。
    手机、车载业务进展顺利，市场份额持续提高。报告期内，公司积极推进产品结构优化，产品向高端化方向进展顺利。智能手机方面，公司所推出的1.2um 5000万像素高端图像传感器OV50H，凭借其优异的性能被广泛应用于国内主流高端智能手机后置主摄方案中，伴随着产能顺利爬坡，公司在高端智能手机领域市场份额持续提升。报告期内，公司图像传感器业务来源于智能手机市场的收入约98.02亿元，较上年同期增加26.01%；车载业务方面，公司凭借先进紧凑的汽车CIS解决方案已经覆盖了ADAS、驾驶室内部监控、电子后视镜、仪表盘摄像头、后视和全景影像等广泛的汽车应用，产品表现出的优秀性能也帮助公司导入更多新的设计方案。报告期内，公司图像传感器业务来源于汽车市场的收入实现约59.05亿元，较上年同期增加29.85%，市场份额持续提升。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为3.70元和4.79元，对应PE分别为34倍和26倍，维持“买入”评级。
    风险提示：消费电子景气度下行风险，产品技术迭代不及预期的风险。

经营势能充沛，Q1增长超预期

东鹏饮料(605499)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，25Q1公司实现营业收入48.5亿元，同比增长39.2%；归母净利润9.8亿元，同比增长47.6%；扣非净利润9.6亿元，同比增长53.6%，25Q1公司开门红表现亮眼，业绩超预期。
    能量饮料主业稳健，电解质水维持高增。分品类看，25Q1能量饮料、电解质饮料、其他饮料分别实现营收39.0亿元（+25.7%）、5.7亿元（+261.5%）、3.8亿元（+72.6%），占比分别为80.5%（-8.7pp）、11.8%（+7.2pp）、7.7%（+1.5pp）。东鹏特饮大单品保持稳步增长，全国化步伐稳健，持续强化渠道精耕提升单点卖力，性价比优势抢占市场份额。补水啦月销近2亿元，新口味新规格有望加速增长，单品规模持续放大。新品果之茶2月上市后即全国铺货，延续“1元乐享”活动日销迅速爬坡，年内展望积极，初显爆品潜质。
    全国化布局顺利推进，平台化基础持续夯实。分区域看，25Q1广东、全国其他区域、线上、重客及其他分别实现营收11.3亿元（+21.6%）、30.9亿元（+44.3%）、1.0亿元（+54.2%）、5.3亿元（+53.3%）。其中，华东/华中/广西/西南/华北分别同比+30.8%/+28.6%/+31.9%/+61.8%/+71.7%。大本营市场收入稳健，渗透率稳步提升，各大区全面高增，西南与华北领跑全国。公司网点数量维持快速扩张趋势，加速平台化布局，随着消费旺季将至，公司经营重心全面转向促进动销，较早开始冰冻化陈列竞赛，将费用向高线市场倾斜，助力单店产出拉升。
    成本红利与规模效应共振，盈利弹性逐步释放。1、受益于包材、白砂糖原材料成本回落及全品类放量带来的盈利改善，25Q1毛利率同比+1.7pp至44.5%。2、规模效应下费用摊薄，销售费用率-0.4pp至16.7%，管理费用率-0.5pp至2.5%；定期存款利息收入有所减少，财务费用率+0.9pp至-0.4%；综合导致净利率提升1.1pp至20.2%。3、25Q1公司销售商品提供劳务收到的现金为48.6亿元，同比+18.8%。截止25Q1末公司合同负债38.6亿元，环比-8.9亿元，同比+11.8亿元，蓄水池储备充分。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年归母净利润分别为45.1亿元、57.0亿元、70.6亿元，EPS分别为8.67元、10.95元、13.58元，对应动态PE分别为31倍、24倍、20倍，维持“买入”评级。
    风险提示：全国化推广不及预期、原材料价格大幅波动、食品安全等风险。

电解铝量价齐增，资源保障能力提升

中国铝业(601600)
    主要观点：
    公司发布2024年年报和2025年一季度业绩预告
    公司2024年实现营业收入2370.66亿元，同比+5.21%；实现归母净利润124亿元，同比+85.38%。24Q4实现营业收入632.88亿元，同比+72.6%；实现归母净利润33.83亿元，同比+147.96%。公司25Q1预计实现净利润62至67亿元，同比+30%至40%；预计实现归母净利润34至36亿元，同比+53%至63%。
    氧化铝价格上行释放一体化优势
    公司2024年电解铝板块实现收入1363.59亿元，同比+8.82%；氧化铝板块实现收入740.04亿元，同比+38.26%。量：2024年公司原铝产量761万吨，同比+12.08%，云铝增产+内蒙古和青海项目投产贡献增量；2024年公司冶金级氧化铝产量1687万吨，同比+1.2%，广西华昇二期陆续投产，2025年氧化铝板块有增量释放；铝土矿方面，2024年铝土矿产量3017.4万吨，同比+7.27%，增量主要来自几内亚博法矿产能爬坡，博法矿2024年产量1566万吨，同比+15.57%。价：2024年铝土矿供给紧缺导致氧化铝现货紧张从而价格持续上涨，氧化铝均价4078.05元/吨，同比+39.71%，2025年以来随着新增产能投产及铝土矿供应问题缓解，氧化铝价格呈现回落趋势；电解铝国内供给硬约束，需求稳定增长，2024年全年均价1.99万元/吨，同比+6.58%。利：原铝板块毛利率10.31%，同比-2.89pcts，主要受到原燃料成本上涨影响；氧化铝板块毛利率26.40%，同比+15.55%，主要得益于氧化铝价格上行。
    持续看好铝板块投资价值
    “双碳”要求国内电解铝新增产能必须用原有产能置换，目前国内电解铝产量几乎饱和。2024年国内电解铝产能占全球的比重为59.72%，全球供应链高度依赖中国供给，短期来看增量弹性有限，供给仍然偏紧。需求角度，2024年国内电解铝需求量4490.03万吨，同比+5.1%，2025年1-2月国内电解铝需求量较上年同期+1.67%，仍然保持较高水平。铝土矿进口依赖度较高，供给风险仍需重视
    矿端供给对于海外依存度持续提升，2025年1-2月国内铝矾土产量同比-12.57%，而进口量同比+25.08%，国内产能释放缓慢，矿产资源仍然具备竞争优势。氧化铝端，此前高价刺激产能释放后氧化铝现货紧张的局面缓解，价格回落后出现成本倒挂或将降低部分氧化铝厂的生产意愿，而下游电解铝开工维持高位，氧化铝价格下探空间有限。
    投资建议
    公司是全球铝行业唯一拥有完整产业链的国际化大型铝业公司，铝土矿持续增产增储，资源保障提升抗风险能力。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为140.3/155.3/174.5亿元（前值为2025-2026年分别为139.08/154.55亿元），对应PE分别为8/7/6倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电解铝和氧化铝价格大幅波动；能源成本大幅波动；产能释放不及预期；几内亚铝土矿出口政策变动等。

营收利润高增长，把握多领域成长新机遇

韦尔股份(603501)
    事件：公司发布2024年报，2024年公司实现营收257.31亿元，同比增长22.41%；实现归母净利润33.23亿元，同比增长498.11%。单Q4来看，2024Q4公司实现营收68.22亿元，同比增长14.87%；实现归母净利润9.48亿元，同比增长406.35%。
    图像传感器业务驱动公司业绩高增长，产品结构优化毛利率修复。伴随公司的图像传感器产品在高端智能手机市场和汽车自动驾驶应用市场的持续渗透，相关领域的市场份额稳步成长，公司营业收入实现显著增长。2024年公司主营业务收入256.70亿元，同比增加22.43%。其中半导体设计业务产品销售收入216.40亿元，占主营业务收入的比例84.30%，同比增加20.62%；公司半导体代理销售业务实现收入39.39亿元，占公司主营业务收入15.34%，同比增加32.62%。2024年公司半导体设计业务中，图像传感器解决方案业务实现营业收入191.90亿元，占主营业务收入的比例74.76%，同比增加23.52%；公司显示解决方案业务实现营业入10.28亿元，占主营业务收入的比例4.01%，同比减少17.77%；公司模拟解决方案业务实现营业收入14.22亿元，占主营业务收入的比例5.54%，同比增加23.18%。公司图像传感器解决方案业务实现高速增长，主要是公司应用于自智能手机及汽车市场的图像传感器营业收入规模实现了较大幅度增长所致。受益于产品结构优化以及成本控制等因素影响，公司产品毛利率逐步恢复，2024年公司实现毛利率29.44%，同比显著提升7.68pcts。
    费用把控合理，期间费用率有所降低。2024年公司发生销售费用5.57亿元，销售费率2.16%，同比下降0.06pcts。发生销售费用7.48亿元，销售费率2.91%，同比下降0.06pcts。发生研发费用26.22亿元，研发费率10.19%，同比下降0.44pcts。发生财务费用-0.13亿元，同比减少4.70亿元，主要系利息收入及汇兑损益增加，利息费用减少所致。
    持续深化高端智能手机、汽车CIS渗透率，把握端侧AI新机遇。公司在智能手机领域已完成全系列机型后置主摄产品布局，同时积极推进产品结构优化及供应链结构优化，实现产品组合竞争力提升。以公司的1.2um5000万像素的高端图像传感器OV50H为例，凭借其优异的性能，被广泛的应用于国内主流高端智能手机后置主摄传感器方案中，正在逐步替代海外竞争对手同品类产品，实现了公司在高端智能手机领域市场份额的重大突破。在汽车CIS领域，公司凭借先进紧凑的汽车CIS解决方案覆盖了广泛的汽车应用，包括ADAS、驾驶室内部监控、电子后视镜、仪表盘摄像头、后视和全景影像等。近年来，公司汽车CIS产品表现出的优秀性能也帮助公司获得了更多新设计方案的导入，公司汽车CIS业绩有望维持较高增速。公司推出的全新OG0TC BSI全局快门（GS）图像传感器，可以实现AR/VR/MR消费类头戴式耳机和眼镜中的眼球和面部追踪功能。这是公司首次将专有的DCG高动态范围（HDR）技术应用于AR/VR/MR市场的2.2微米像素图像传感。公司上一代OG0TB传感器已经具备极低功耗，而OG0TC BSI GS图像传感器的功耗进一步降低了40%以上。公司通过向全球受众提供尖端的视觉和传感解决方案，继续助力该领域增长。
    盈利预测
    我们预计公司2025-2027年实现营收312.86、378.83、451.33亿元，实现归母净利润46.20、58.30、73.68亿元，对应PE32.60、25.83、20.44x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期风险；下游需求不及预期风险；行业景气度波动风险

立足主业优势，外延发展提速

兰生股份(600826)
    事件：2024 年公司实现营业收入16.4亿元/同比+16%，实现归母净利3.1 亿元/同比+11%，扣非净利2.3亿/同比+2%。其中，4Q24公司实现营收7.1亿/同比+55%，归母净利1.0亿/同比+218%，扣非净利0.9亿/同比+46%。
    会展业务增长稳定，世博展览馆承接项目同比提升。2024年公司主办、承办及参与展会赛项目59个/同比+18%，展会总规模124万平方米，服务观众 191万人次，服务展商1.76万家次。其中，上海世博展览馆依托稀缺性2024年共承接100个项目/同比+5%，总租馆面积超1000万平方米。
    毛利率回升，分红减少影响盈利能力。2024年公司毛利率32.6%/同比+0.7pct，预计主要受益于展馆租金提升。期间费用率维持稳定，其中销售费用同比+13%，销售费用率5.2%/同比持平；管理费用同比+21%，管理费用率12.9%/同比+0.6pct，主要因职工薪酬增长；财务费用0.03亿元/同比-84%，主要因贷款利息和租赁负载利息减少。此外，因华铎基金已退出导致分红收益减少，2024年投资收益同比减少0.6亿，交易性金融资产公允价值变动收益0.8亿/同比+1.2亿。剔除非经损益，2024年公司净利率13.7%/同比-1.9pct。
    立足主业优势，外延发展提速。1）展会业务：拓展赛道与出海并行。世界人工智能大会、件杂货展、工博会、广印展等一批优质会展IP已进入出海探索阶段，同时公司成立威客引力子公司，未来将把握世界人工智能大会实体化以及香港子公司落地等契机，引入更多行业优质资源。2）赛事业务：公司把握上海建设全球著名体育城市机遇，推动“三上”品牌赛事与国际接轨，目前上海马拉松已对标大满贯标准接轨国际，未来有望打造更加多元的商业模式。此外，上海世博展览馆将积极探索增量业务，持续打造国际品牌展会高地，消费类项目高地，文化类活动高地，探索展馆文体商旅开发路径。
    投资建议：预计公司2025-27年归母净利3.1、3.5、4.1亿元（不含公允价值变动损益），对应PE各为20X、17X、15X。公司作为国资会展龙头，持续推进内生+外延双轮驱动的增长战略，同时重视股东回报（分红率维持50%），维持“推荐”评级。
    风险提示：赛事项目扩张低于预期的风险；金融资产公允价值波动的风险。

2024年年报点评：业绩稳步向上，海外先发优势显著

中信博(688408)
    事件
    2025年4月16日，公司发布2024年年报。根据公司公告，2024全年公司实现收入90.26亿元，同比+41.25%，实现归母净利润6.32亿元，同比+83.03%，扣非归母净利润6.02亿元，同比+96.51%。
    分季度来看，24Q4实现收入30.44亿元，同比+1.56%，环比+16.81%，归母净利润2.04亿元，同比+8.84%，环比+4.23%，实现扣非归母净利润1.93亿元，同比+8.52%，环比+0.23%。总体来看，得益于中东、拉美等新兴市场以及公司在海外市场的持续开拓，公司24年业绩同比高增。
    跟踪支架量利齐升，市占率稳步提升
    24年公司跟踪支架实现收入76.32亿元，同比+112.10%，毛利率为19.67%，同比+0.15Pcts，出货量达到17.41GW，同比+127.93%。截至报告期末，公司累计出货量超90GW，在全球40余个国家和地区成功安装了近1900个项目，斩获全球多个GW级大型项目订单，经过多年的市场积累和项目经验，公司在行业内建立了良好的品牌声誉和客户信任，全球品牌影响力不断增强，市场占有率不断提升。
    搭建全球供应链体系，夯实海外先发优势
    公司持续完善部署全球化的供应链制造配套体系，以本地化生产结合公司出口产品及国际战略合作供应商供应链条。根据公司官网，公司目前拥有江苏常州、安徽繁昌、安徽宿松、印度古吉拉特、沙特吉达、巴西巴伊亚州六大生产制造基地，美国基地正在筹备中，公司有望凭借垂直一体化的生产制造能力和全球布局的完整产业链配套体系，结合在全球构建的3大海外区域总部、4大服务中心，17个分支机构，形成以客户为中心的集支架运营、设计研发及供应交付为一体的高效服务网络。
    投资建议
    我们预计公司25-27年营收分别为105.26/121.09/139.11亿元，归母净利润分别为8.18/10.57/12.78亿元，对应PE分别为12x/10x/8x。公司为光伏支架领先企业，跟踪支架海外市场持续放量有望增厚公司盈利，维持“推荐”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期、市场竞争加剧、海外市场开拓不及预期等。

钧达股份2025年一季报点评：盈利能力边际改善，海外产能与新技术布局位居行业前列

钧达股份(002865)
    事件：公司近日发布2025年一季度报告，实现营业收入18.75亿元，同比-49.52%，环比+7.14%；实现归母净利润-1.06亿元，同-636.04%，环比-39%（亏损收窄）。
    受益于行业好转与公司降本增效，2025年一季度公司盈利能力边际改善。公司2025年一季度实现TOPCon电池片出货7.15GW。受益于行业好转，产业链报价在3月逐步回暖，盈利迎来修复，同时受益于公司领先的降本增效、费用管理能力，公司2025年一季度销售费用率降低至0.58pcts，管理费用降低至3.89pcts。2024年四季度、2025年一季度销售毛利率为2.76pcts、5.88pcts，环比提升3.12pcts。
    海外销售占比明显提升，公司海外产能布局领先。公司通过海外市场持续拓展，海外销售业务占比从2024年23.85%提升至2025年一季度58.00%，其中，公司在印度、土耳其、欧洲等主要海外市场占有率行业领先。公司在阿曼投资建设的5GW高效电池产能有望于2025年建成，进一步通过产能出海形式，增强公司全球市场电池产品供应能力。
    加强新技术储备，BC与钙钛矿居于行业前列。根据公司投资者关系管理信息公告，公司中试的TBC电池转化效率较主流N型电池效率可提升1-1.5个百分点。同时，公司与外部机构合作研发的钙钛矿叠层电池实验室效率达31%，居于行业领先水平。公司持续加强新技术储备，加速新技术产研。
    投资建议：产业链报价与行业盈利下行至底部区间，将影响公司营收与盈利情况，我们下调了公司盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为111.00亿元、155.40亿元、201.60亿元；归母净利润分别为7.89亿元、11.74亿元、16.58亿元，对应EPS分别为3.44元、5.12元、7.24元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、下游需求风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

Akyem金矿完成交割，持续挖掘资源潜力

紫金矿业(601899)
    事件：2025年4月17日，公司发布公告，公司通过境外全资子公司收购纽蒙特旗下加纳Akyem金矿100%权益，本次收购已于北京时间2025年4月16日完成交割。
    Akyem金矿为加纳最大金矿之一，目前运行稳定。Akyem金矿是加纳最大金矿之一，位于世界主要黄金成矿带上，矿体厚大且矿化连续性好，于2013年10月开始商业化生产。项目目前为露天开采，矿山及选厂运行稳定，设备状态良好，采用常规炭浸工艺，选厂设计处理能力850万吨/年。2021-2024年黄金产量分别为11.9/13.1/9.2/6.4吨。2023年度实现销售收入5.74亿美元，净利润1.28亿美元。
    随着金价持续上行，该项目资源量、储量具有持续挖掘潜力。根据纽蒙特公告，截至2023年12月31日，Akyem金矿保有黄金资源量(不含储量)54.4吨(基于金价1600美元/盎司)，平均平均品位3.36克/吨；储量34.6吨(基于金价1400美元/盎司)，平均品位1.35克/吨;另有83吨地采资源储备；当前Comex金价已突破3000美元/盎司，公司有望通过采选技术重新评估，该项目资源量、储量具有持续挖掘潜力。
    资源量、储量持续增加，为长远发展打下坚实基础。至2024年年末，公司金矿权益储量/权益资源量分别为1280.7/3483.7吨，同比分别为+11.5%/+16.2%。公司实施大型、超大型矿产“逆周期”并购和自主地质勘探增储，高度重视既有矿床的经济技术重新评价，主营矿种资源量、储量持续增长，可持续发展基础持续培厚，单位勘查成本显著低于全球行业平均水平，为长远发展打下坚实基础。
    投资建议：我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为390/430/467亿元，我们认为公司作为全球矿业龙头企业，全球化能力突出、成长确定性强、成本控制能力优异；公司铜、金产量稳步提升奠定发展基石，同时黄金在地缘动荡中扮演中流砥柱角色，价值愈发突显，公司有望充分受益于行业高景气度，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；供给超预期释放；美联储紧缩超预期

公司事件点评报告：主业向好 以体验经济为支点撬动业务新增量可期

风语筑(603466)
    事件
    上海风语筑文化科技股份有限公司（风语筑）发布公告：2025Q1营收3.82亿元，同比增加29.8%，归母、扣非利润分别为0.4、0.3968亿元，均扭亏为盈，经营性现金流净额由负转正；同时，2024年将以每10股派发现金红利2元（含税）。
    投资要点
    2025年一季度归母净利润0.4亿元主业重启修复可期
    2025年第一季度公司营收与利润双升，2025Q1营收3.82亿元，同比增加29.8%，归母、扣非利润分别为0.4、0.3968亿元，均扭亏为盈，经营性现金流净额由负转正，收入增加得益于完工项目增加，回暖能力显著提升；2025年第一季度公司销售毛利率、销售净利率分别为31.49%、10.53%，持续向好，2024年公司合同负债8.13亿元，同比增加69.58%，有助于后续主业重启修复。
    融入国家“扩内需”战略，以体验经济为支点撬动业务新增量
    公司主业端持续深化，深化“IP+科技+运营”模式，以存量升级驱动业务增长，通过存量展览馆的内容更新与技术升级，挖掘传统业务的持续增长，推出如《壁画秘境》《神秘的东方古堡》等作品；新增端，布局“文化+科技+消费”开拓新文旅消费场景，为内需增长注入新动能；公司依托“IP激活-场景构建-消费转化”创新服务体系，推动文化体验与消费市场的深度链接，落地“梦回圆明园VR大空间”及三体线下展览等IP内容，形成可复制的商业运营模式，以体验经济为支点撬动业务新增量；同时，公司已具备"沉浸式场景开发+交互式内容生产+标准化虚拟现实影院适配"的核心竞争力，有望赋能虚拟现实电影时代。
    拥抱具身智能，引领展览展示与文旅体验智能化升级
    公司有望助力具身智能商业化落地，为文化场馆和新文旅项目提供一体化具身智能解决方案，在历史场景复原中，仿生机器人扮演历史人物，与游客实时互动再现历史情境；2025年3月，风语筑在成立“具身智能研究院”后，与松延机器人达成战略合作，共建机器人具身智能生态。
    盈利预测
    从用户代际变化带来的新需求，到技术进步带来的新体验新应用均为企业带来新商机；通过XR、3D互动内容、AI内容创作、IP联动，再到具身智能，为2G\B\C端带来新体验，进而带来商业新供给新增量，预测公司2025-2027年收入分别为17.25、21.14、24.90亿元，归母利润分别为2.08、3.01、4.27亿元，当前股价对应PE分别为25.7、17.7、12.5倍，2025年沉浸式、互动式数字展览新空间、新文旅体验经济需求有望持续回暖，公司通过强化数字科技应用能力、构建数字艺术IP矩阵，基于公司秉承长期稳健发展，且季度利润已扭亏为盈，新业务如AI应用、具身智能应用拉动增量均可期，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；应收账款及信用资产减值的风险；项目成本控制风险以及项目实施的管理风险；创新业务拓展不及预期的风险；新技术应用不及预期的风险；宏观经济波动风险。

业绩超预期

芯朋微(688508)
    事件
    公司发布季度报告，2025年Q1实现营业收入3.01亿元，同比增长48.23%；归母净利润0.41亿元，同比增长72.54%。
    投资要点
    市场复苏，业绩增长亮眼。2025年1月国家发改委明确“加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策”。3月，政府工作报告安排3000亿元超长期特别国债支持以旧换新，补贴品类从家电、汽车扩围至手机、平板等数码产品，拉动ACDC、驱动等芯片需求。公司2025年Q1实现营业收入3.01亿元，同比增长48.23%，环比增长17.11%；归母净利润0.41亿元，同比增长72.54%，环比增长20.48%；毛利率36.69%，同比-0.05pct，环比+0.3%，基本保持平稳。
    新产品线拓展顺利，扩大下游行业应用范围。公司坚持研发投入，在多项新技术领域取得关键突破和丰硕成果，内嵌数字控制算法的高压隔离半桥芯片、12相数字控制器及70A DrMOS套片等产品陆续验证送样，部分已进入试产和量产，25Q1高/低压驱动芯片、数字电源芯片、智能功率器件及模块等新产品同比增长120%以上，推动营业收入增加。新品Design-Win正在从“Chipown AC-DC Inside”，加速提升为客户提供一站式“PowerSemi Total Solution”，大幅提升新品推广效率。未来应用于新能源、机器人和AI计算新兴领域的新产品，将推动公司实现阶梯式显著增长。
    投资建议：
    我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入12.2/15.5/19.4亿元，归母净利润分别为1.6/2.2/2.9亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    市场复苏不及预期；竞争格局加剧风险；产品研发及技术创新不及预期；客户导入不及预期。

公司信息更新报告：营收规模有所收缩，增强回报保护股东利益

建发股份(600153)
    营收规模有所收缩，增强回报保护股东利益，维持“买入”评级
    建发股份发布2024年年度报告，公司营业收入规模同比收缩，归母净利润同比下滑，公司整体经营情况稳健，双主业运营协同共振。由于地产市场波动性加剧，销售去化不确定性增强，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为40.1、45.2、50.6亿元(原值64.3、78.0亿元)，EPS分别为1.4、1.5、1.7元，当前股价对应PE估值分别为7.4、6.6、5.9倍，公司多元业务协同发展，经营业绩有望长期向好，维持“买入”评级。
    营收规模有所收缩，计提减值拖累利润
    2024年公司实现总营业收入7012.96亿元，同比减少8.17%；实现归母净利润29.46亿元，同比减少77.52%；实现扣非归母净利润19.05亿元，同比下降20.85%。截至2024年末，公司资产负债率70.29%，权益乘数3.37，流动比率1.45，速动比率0.63，实现毛利率、净利率分别为5.87%、0.83%，同比分别+1.51pct、-1.38pct。公司归母净利润同比下行主要系：（1）2023年公司收购美凯龙确认重组收益96.19亿元，导致公司2023年度表观净利润基数较高；（2）子公司建发房产、联发集团根据谨慎性原则分别计提37.09、20.92亿元存货跌价准备。（3）美凯龙根据谨慎性原则计提资产减值准备和信用减值准备、调整投资性房地产项目带来的公允价值下降，以及由于停止部分回报率不及预期项目等原因产生的营业外支出合计金额33.90亿元，美凯龙为建发股份贡献归母净利润为-9.03亿元。
    利润分配承诺彰显信心，增强回报保护股东利益
    公司2024年12月针对2024年度和2025年度制订利润分配预案，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属于上市公司股东的可供分配利润的30%，且每年每股分红不低于0.7元人民币，以当前股价计算，建发股份的股息率约为7%，远超市场平均股息率。公司2024年度拟派发的现金红利占归母净利润的比例为70.03%，相比2023年现金红利占剔除收购美凯龙确认的重组收益后的归母净利润的比例增长11.32个百分点。
    风险提示：大宗商品经营不及预期、房地产行业恢复不及预期。

发布股权激励计划草案，上下同心启航向前

厦门象屿(600057)
    投资要点
    事件：4月16日公司发布2025年限制性股票激励计划（草案）。公司拟向991名核心骨干，授予1.73亿股限制性股票，约占现公司总股本的6.16%，无预留授予权益。授予价格为2.96元/股，相当于草案公布前1日交易均价的50%。本次激励授予范围较大，大约相当于公司最新员工总数的11.6%。同日，公司宣布拟回购1至1.5亿股用于股权激励，回购价格不超过8.85元/股。期限自董事会审议通过之日起6个月内。
    激励目标较高，未来业绩增长信心充足：本次激励考核期为2025~2027年。考核目标包括净利润增速、ROE、主营业务收入占比。
    ①前提约束：以2024年为基数，各考核年度净利润增长率大于0的前提下，才可解除考核年度对应的限制性股票。
    ②净利润增速考核权重为40%。触发条件为，2025~27年净利润相比2024年分别增长6%/12%/20%。达到触发条件后解锁其中40%；若达成2025~27年增速15%/30%/50%的目标值，则解锁其中100%；若业绩在触发值和目标值之间，则按达成比例解锁。
    ③净资产收益率考核权重为40%，2025~27年考核目标为8.5%/9.0%/9.5%，且不低于行业均值或对标企业75分位数水平。
    ④主营业务占营收比例的权重为20%，2025~27年考核目标为95%、95%、95%。
    费用方面：公司测算限制性股票总摊销费用为5.13亿元（假定授予日收盘价为5.93元/股），总摊销费用将在股权激励计划实施中按照解除限售比例进行分期确认。假设2025年5月底授予，对2025~29年会计成本影响为1.12/1.93/1.33/0.60/0.16亿元。
    定增落地+股权激励组合拳，看好公司启航向前：2025年3月，公司定增融资落地，补充流动资金打开业务开拓空间。本次股权激励有望和定增形成组合拳，推动公司进一步成长。目前我国大宗品供应链行业集中度较低，处于市场集中度持续提升的阶段，公司作为龙头企业有望充分受益。在全球供应链波动加剧的宏观大背景下，供应链龙头企业的战略意义也在不断抬升。
    盈利预测与投资评级：公司估值低、分红率股息率高、业绩有望随制造业需求触底修复，长期受益于行业集中度提升。考虑股权激励刺激收入增长但带来增量费用，我们将公司2024~26年归母净利润从13.6/15.0/16.2亿元，微调至13.6/15.0/16.5亿元，同比增速为-14%/+10%/+11%，4月17日收盘价对应P/E估值为10/9/8倍。维持“买入”评级。
    风险提示：大宗品价格波动，下游需求不佳，定增落地时间、地缘风险等。

设备业务拓展，材料持续增长

奥来德(688378)
    事件
    4月16日，公司发布2024年年报和2025年1季报，2024年公司实现营收5.33亿元，同比+3.00%，归母净利润0.90亿元，同比-26.04%。2025年1季度，公司实现营业收入1.53亿元，同比-40.71%，归母净利润0.25亿，同比-73.23%。
    分析
    2024年年度，公司销售费用0.15亿元，同比-6.9%。销售费用与上年同期相比基本持平。管理费用0.99亿元，同比+4.11%。管理费用与上年同期相比基本持平。财务费用-0.05亿元，主要系报告期内理财收入减少所致。研发费用1.22亿元，同比+20.29%，主要系报告期内公司加大研发投入，研发人员薪酬和研发材料及动力费增加所致。
    材料业务：2024年，公司材料业务实现营业收入3.63亿元，同比增长14.31%。公司的优势产品GP、RP、BP凭借其出色的性能表现，已全面覆盖行业内主流面板厂商，为公司带来了持续且稳定的营收增长。设备业务：在6代蒸发源市场方面，公司精准洞察并深度挖掘客户的实际需求，对现有的生产线实施了规划有序、阶段分明的技术改造与升级举措。2024年，公司顺利完成了厦门天马二期和重庆京东方三期追加蒸发源项目的验收工作，并且成功中标绵阳京东方、武汉天马的蒸发源设备改造项目。2025年2月，公司成功中标京东方8.6代AMOLED生产线项目。这一方面标志着公司的8.6代线性蒸发源技术已达到行业领先水平，实现了关键技术的跨越性突破。
    在材料研发方面，公司推动GP、RP、BP的升级迭代，并加速推动RD、RH的产线应用，已取得阶段性成果。与此同时，公司基于对OLED行业技术迭代迅速、竞争激烈态势的深刻理解，积极且全面地推进技术与专利的战略布局，于2024年度新申请发明专利111项，新增67项发明专利授权，进一步凸显了公司在OLED材料及设备技术方面深厚的技术储备与持续的创新能力。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司归母净利分别为2.08、2.92和3.56亿元，对应EPS分别为0.998、1.402和1.712元/股，当前市值对应的PE分别为17.90X、12.74X和10.44X，维持“买入”评级。
    风险提示
    新材料在客户导入不及预期，OLED设备招标不及预期，新材料研发不及预期。

公司事件点评报告：欧洲海工出口提振业绩，量利齐升可期

大金重工(002487)
    事件
    大金重工发布2024年年度报告：2024年实现营收37.80亿元，同比下降12.61%；实现归母净利润4.74亿元，同比增长11.46%；实现归母扣非净利润4.33亿元，同比增长17.70%。
    投资要点
    业务结构优化，盈利水平连续三年提升
    2024年公司优化业务结构，缩减盈利能力欠佳且回款风险较高的国内业务规模，全年整体实现营收37.80亿元，同比下降12.61%；与此同时，公司海外业务表现强劲，收入17.33亿元，占风电装备板块收入比重近50%，成为公司重要增长极。得益于出口高附加值产品带来的丰厚利润，2024年公司实现归母净利润4.74亿元，同比提升11.46%，盈利能力同步增强，毛利率达29.83%，同比提升6.59pct，净利率达12.54%，同比提升2.71pct，连续第三年稳步提升。
    2024Q4受益于公司首批DAP交付模式下的出口海工产品交付完毕，公司单季度实现营收14.73亿元，环比提升55.07%，实现归母净利润1.92亿元，环比提升77.44%。
    全面进入欧洲海风市场，量利齐升可期
    全球符合欧洲海工标准的海风桩基供应商不到10家，集中度高。公司于2022年进入欧洲海风市场，市场份额至2024年已位居前茅。目前公司通过绝大多数欧洲头部业主的合格供应商体系认证，覆盖欧洲海风市场头部前五大业主，作为一供或主供形成实质性业务合作。2024年公司出口发运量近11万吨，完成英国Moray West海塔项目、法国NOY单桩项目、丹麦Thor单桩项目、英国Sofia海塔项目、英国DBB海塔项目的发运，发运量和交货范围明显增加，其中丹麦Thor项目是首次由公司自主负责运输的海外海工项目。目前公司在手项目和参与投标项目绝大多数为DAP交付模式，也在欧洲市场积极参与浮式项目的招标，还凭借欧洲市场的优异业绩开拓日韩、东南亚、澳洲等市场。因此，展望2025年，考虑公司在手出口订单饱满，单价仍有上涨空间，量利齐升可期。
    出口海工产能提升，交付模式升级
    公司在国内部署蓬莱、唐山、盘锦出口海工基地。2026年唐山海工基地启动项目交付后，将与现有蓬莱基地形成产能互补，更好满足海外需求，同时蓬莱、唐山基地均具备深水良港和对外开放口岸资质这两项稀缺条件，形成海风出口强壁垒；公司在盘锦新基地建设自有船舶制造基地，将于2025年交付两艘自有运输船，有望提升公司装运效率、降低单吨运费，协助DAP模式获单。
    公司还积极布局欧洲、东南亚等海外基地，规划设计全球产能300万吨以上，并规划以欧洲为基础构建全球战略营销体系，在欧洲、日韩等地设置常设驻外机构，建立覆盖全球海风主要开发地域的营销服务网络。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为52.97、69.07、83.27亿元，EPS分别为1.36、1.96、2.50元，当前股价对应PE分别为18.9、13.1、10.3倍，公司作为风电塔筒管桩龙头，在手海外订单不断增加，出口毛利率超预期且具有持续性，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    全球风电行业需求不及预期风险、出口业务拓展不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动风险、汇率大幅波动风险、大盘系统性风险。

公司事件点评报告：营收边际承压，产品结构优化

千禾味业(603027)
    事件
    2025年4月15日，千禾味业发布2024年年报与2025年一季报，2024年总营收30.73亿元（同减4%），归母净利润5.14亿元（同减3%），扣非净利润5.03亿元（同减5%）。2024Q4总营收7.85亿元（同减10%），归母净利润1.63亿元（同增13%），扣非净利润1.56亿元（同增9%）。2025Q1营收8.31亿元（同减7%），归母净利润1.61亿元（同增4%），扣非归母净利润1.59亿元（同增5%）。
    投资要点
    结构优化提升毛利，盈利能力持续提升
    2024Q4/2025Q1毛利率分别同增5pct/3pct至40.07%/38.89%，主要系公司持续优化产品结构，拔高产品价格带，高毛利产品占比提升所致，2024Q4/2025Q1销售费用率分别同增1pct/1pct至13.00%/12.46%，费用投放相对平稳，2024Q4/2025Q1管理费用率分别同比-3pct/持平至0.10%/2.66%，2024Q4公司第二期股权激励目标未达标，冲回股份支付费用。2024Q4/2025Q1净利率分别同增4pct/2pct至20.71%/19.33%，盈利能力改善。
    推动低端产线清理，强化经销商选品管控
    2024年酱油/食醋营收分别为19.64/3.70亿元，分别同减4%/13%，其中销量分别同比+1%/-10%至45.32/11.46万吨，吨价分别同减5%/3%至0.43/0.32万元/吨。2025Q1酱油/食醋营收分别为5.41/1.01亿元，分别同减5%/11%，公司持续优化低质量终端网点，选品调改下短期营收承压，公司对经销商考核实施严管控，营销队伍强化终端沟通，目前低端产品线基本清理完毕，经销渠道在持续捋顺中，关注后续执行效果释放。
    盈利预测
    短期受竞争加剧、策略调整影响，业绩表现相对承压，我们看好公司通过内生渠道/组织策略迭代优化，实现渠道下沉与外埠市场开拓，叠加公司已完成低端产线清理，预计改革效果逐步释放，根据2024年年报与2025年一季报，我们预计2025-2027年EPS分别为0.53/0.59/0.66元，当前股价对应PE分别为22/19/17倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、区域扩张不及预期、新品推广不及预期等。

2024年年报点评：数字化产品业务持续发力，24年业绩稳步增长

电科数字(600850)
    事件概述：2025年4月14日公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入107.06亿元，较上年同期增加7.05%；归母净利润5.51亿元，同比增长10.77%。
    数字化产品业务持续发力，低空等领域取得拓展成果。2024年，公司数字化产品业务板块实现收入7.91亿元，同比增长10.98%。1）低空数字领域：构建实时信号处理平台，低空雷达信号处理机已实现批产，并应用于气象雷达系列装备。这一成果不仅体现了公司在低空数字信号处理技术上的领先性，更为气象监测等领域提供了关键技术支持，有助于提高气象预报的准确性和及时性。2）信号处理领域：研制边端智能推理平台，以国产AI、CPU芯片为核心，通过精心的硬件设计、驱动适配和算力模型开发，具备训练及推理两种场景的数据精度运算能力。这一平台有效提升了目标搜索识别等边端智能处理效能，在安防监控、智能交通等领域有着广泛的应用前景，能够实现对复杂环境中目标的快速准确识别和处理。3）电子装备领域：以高端工控的主控模块为基础，积极向运动控制、环境控制、图形采集等应用场景拓展。通过建立整机综合控制能力，公司已与多家生产商达成合作意向。
    打造核心业务能力，全面赋能行业数字化转型。2024年，公司行业数字化业务板块实现收入91.72亿元，同比增长7.93%。1）数字金融领域深化：积极打造数字金融核心能力，迭代开发金融开源软件治理产品，构建漏洞可达性分析、开源风险展示、软件全生命周期管理等能力。这些能力已在交通银行、人保科技等头部金融客户中得到深化应用，有效提升了金融机构的软件管理水平和风险防控能力。2）党政与公共服务创新：聚焦党政数字化及公共服务转型需求，在数字交通场景中，公司夯实交通数字底座，融合交通物联感知数据，优化智慧服务区解决方案，并已在江西推广。3）智能制造领域升级：在汽车制造场景，公司发挥工业网络、信息安全、云网融合等业务优势，提供高效安全的数字基础设施，打造产线柔性配置、质量追溯优化、设备智能运维等细分场景方案，并成功中标比亚迪某生产基地项目。4）数字新基建业务：围绕数据中心基础设施工程建设与运营业务，公司成功取得机电工程施工总承包一级资质和建筑施工总承包二级资质，进一步夯实了数据中心建设准入基础，体现了公司在数据中心建设领域的技术实力和工程能力，为市场拓展提供了有力支撑。
    投资建议：公司作为国内领先的行业数字化解决方案提供商，持续构建“1+2+N”行业数字化架构体系。我们预计公司2025-2027年营业收入为120.52、133.02、148.95亿元，归母净利润为6.26、6.90、7.94亿元，EPS为0.91、1.01、1.16元，对应PE为26、23、20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：AI等新产品研发进程不及预期；同业竞争加剧的风险。