公司信息更新报告：饲料龙头规模优势强化，海外高增带动饲料放量

海大集团(002311)
    饲料龙头规模优势持续强化，海外高增带动饲料放量，维持“买入”评级
    海大集团发布2025年年报及2026年一季报，2025年营收1284.68亿元(yoy+12.10%)，归母净利润42.80亿元(yoy-4.97%)。2026Q1营收290.10亿元（yoy+13.19%），归母净利润8.87（yoy-30.82%）亿元。2025年公司毛利率10.33%，同比-0.98pct，净利率3.54%，同比-0.54pct。研发支出9.71亿元，同比+6.53%。我们基于行业基本面变化，下调猪价预期，因而调整公司2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为51.72/63.36/69.81（2026-2027年原预测分别为57.39/61.72）亿元，对应EPS分别为3.14/3.85/4.24元，当前股价对应PE为14.8/12.1/11.0倍。公司饲料业务稳步增长，业绩持续兑现，维持“买入”评级。
    饲料主业高增与海外放量延续，养殖端受猪价下行拖累盈利
    饲料业务方面，2025年公司实现饲料销量3208万吨（含内部养殖耗用量约222万吨），同比增长约21%。其中外销量2986万吨，外销增量大幅超越全年目标。分品类看，禽料外销量1470万吨，同比+16%；猪料外销量770万吨，同比+37%；水产料外销量696万吨，同比+19%；反刍料及其他品类外销量50万吨。海外市场方面，2025年海外地区饲料外销量346万吨，同比增长约47%，且水产、禽、猪饲料及其他饲料销量增长均超过40%。养殖业务方面，2025年养殖/农产品板块收入179.59亿元，同比-4.61%，毛利率13.66%，同比-4.62pct。其中公司生猪养殖业务利润同比下降9亿元以上，主要受猪价持续下行、9月后猪价低于养殖成本，以及公司生猪养殖中40%以上仔猪为外购、仔猪价格偏高影响。
    种苗动保协同推进，“苗料药”一体化服务能力持续强化
    种苗业务方面，2025年公司种苗业务实现营业收入14.4亿元，在对虾育种、鱼苗繁育、无刺鱼、罗非鱼、生鱼、黄颡鱼等品类持续推进研发和产业化，并已在越南、印尼、厄瓜多尔等国家投建水产和禽种苗场。动保业务方面，实现营业收入8.9亿元，公司将动保、功能料、保健料技术深度融入饲料体系，进一步强化对养殖户的综合服务能力。
    风险提示：猪价下行、饲料原料价格波动、动物疫病风险。

公司信息更新报告：业绩符合预期，蛋氨酸景气上行，尼龙项目有序推进

新和成(002001)
    Q1业绩符合预期，蛋氨酸景气上行、新材料项目快速推进
    公司2025年实现营收222.51亿元，同比+3%；归母净利润67.64亿元，同比+15.3%；其中Q4营收56.09亿元，同比-3.8%、环比+1.2%；归母净利润14.43亿元，同比-23.2%、环比-15.9%。2026Q1实现营收62.95亿元，同比+15.72%、环比+12.22%；归母净利润18.27亿元，同比-2.8%、环比+26.59%，业绩符合预期，公司拟派发现金红利0.80元/股（含税）。考虑3月以来维生素、蛋氨酸价格大幅上涨且公司尼龙新材料项目预计2027年建成，我们上调2026-2027年、新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润81.56（+6.47）、85.98（+5.18）、94.20亿元，对应EPS为2.65、2.80、3.06元/股，当前股价对应PE为13.3、12.7、11.5倍。我们看好公司坚持“化工+”“生物+”战略主航道，有序推进项目建设，成长动力充足，维持“买入”评级。
    蛋氨酸产能规模提升、盈利能力增强，PPS、尼龙新材料项目增量可期
    分业务看，2025年公司营养品、香精香料、新材料营收147.8、38.7、21.1亿元，同比-1.8%、-1.3%、+26.2%；毛利率为47.8%、53.1%、29.6%，同比+4.59、+1.30、+7.62pcts。分子公司看，山东新和成氨基酸、山东新和成精化科技、山东新和成药业营收76.6、39.4、38.8亿元，同比+18.1%、+5.4%、-1.8%；净利润29.7、18.1、14.8亿元，同比+31.1%、+4.4%、+8.9%；净利率38.8%、46.0%、38.3%，同比+3.85、-0.45、+3.75pcts。据Wind和博亚和讯数据，2026年3月以来中东地缘扰动导致能源及原材料成本上涨，维生素、蛋氨酸报价上调，4月29日VA(50万IU/g)、VE(50%)、固蛋、液蛋市场价格98.0、96.5、50.0、36.0元/公斤，相较2026年初分别+56.8%、+73.9%、+178.6%、+153.5%，公司固蛋产能提升至37万吨/年、18万吨/年液蛋（折纯）已正式投入生产运营，产能规模与市场竞争力进一步增强，有望助力板块营收持续增长。此外，公司PPS四期8000吨按既定计划有序实施，尼龙新材料项目一期规划年产10万吨己二腈、10万吨己二胺和14万吨尼龙66，预计2027年建成，建成后将进一步完善公司新材料板块布局。
    风险提示：维生素、蛋氨酸行业竞争加剧，项目投产不及预期，汇率波动等。

公司信息更新报告：利润率阶段承压，高功率电源放量，全球化布局加速

欧陆通(300870)
    利润率阶段承压，服务器电源增速显著，加速拓展海外 CSP，维持“买入”评级
    公司发布 2025 年度报告和 2026 年一季度报告。（1）2025 年，公司实现营收 44.62亿元，同比+17.50%；归母净利润 2.44 亿元，同比-8.95%；扣非归母净利润 2.25亿元，同比-12.34%；销售毛利率 19.84%，同比-1.52pcts；销售净利率 5.49%，同比-1.58pcts。（2）2026 年一季度，公司实现营收 10.42 亿元，同比+17.26%，环比-3.11%；归母净利润-0.13 亿元，同比-125.30%，环比-156.12%；扣非归母净利润-0.15 亿元，同比-132.81%，环比-205.44%；毛利率 17.01%，同比-2.09pcts，环比-0.84pcts；净利率-1.17%，同比-6.75pcts，环比-3.26pcts。（3）公司 2026Q1利润率短期承压，主要系上游原材料价格上涨、汇兑损益同比减少、研发费用同比增长等因素导致。同时，公司持续开拓海外 CSP 客户 AI 服务器电源业务，有望逐步批量出货，因此我们下调 2026 年、上调 2027 年盈利预测（归母净利润原值为 4.45/5.47 亿元），新增 2028 年盈利预测，预计 2026/2027/2028 年归母净利润为 4.02/6.45/9.26 亿元，当前股价对应 PE 为 102.6/63.9/44.6 倍。我们认为公司AI 服务器电源技术处于国内领先水平，未来有望充分受益国产算力和海外算力高增需求，维持“买入”评级。
    高功率 AI 服务器电源增速显著，谷歌等海外 CSP 和 ODM 客户持续突破
    数据中心电源业务方面，公司 2025 年实现收入 20.15 亿元（同比+38.15%），其中高功率服务器电源产品收入 12.99 亿元（同比+66.52%），成为公司核心增长极。产品端，公司打造全功率段产品矩阵并持续深耕技术研发，布局 5.5KW、12KW、18.4KW 等高功率服务器电源产品以及 33KW、60KW、72KW、110KW 等集中式供电产品。客户端，海外市场实现突破，与 Google 合作算力设备 GPU 电源项目，与 AMD、Juniper 等客户达成合作，与英业达、仁宝等主流服务器系统商保持技术及业务往来。未来随着全球化产能释放，数据中心业务有望进一步打开增长空间。
    电源适配器基本盘稳固，持续开拓无人机、机器人等新兴赛道
    电源适配器业务方面，2025 年在全球消费电子市场需求增长放缓背景下，实现营收 17.80 亿元（同比+6.41%），筑牢公司业绩基本盘；客户端，公司成功切入Meta、亚马逊等国际大客户，支撑业务稳定发展。其他电源业务方面，公司加速推进大型无人机、机器人、机器狗等动力电池充电器及智能控制器等新产品开发，同时取得实质性客户导入成效，构筑未来业绩新增量。
    风险提示： 宏观政策风险；行业竞争加剧风险；公司新业务不及预期风险

公司信息更新报告：美制裁恒力炼化的影响有限，公司仍将实现稳健运行

恒力石化(600346)
    事件：美国对公司滥施制裁，称公司子公司为伊朗原油最大客户之一
    4月24日美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）宣布，对公司子公司恒力石化（大连）炼化实施制裁，将其列入“特别指定国民（SDN）清单”。美方称恒力炼化是伊朗原油及其他石油产品的最大客户之一，已采购价值数十亿美元的伊朗石油。4月26日晚公司公告从未与伊朗发生任何贸易往来，原油供应商均承诺并保证所供原油原产地不属于美国制裁范围；公司现有原油储备充足，满足未来3个月以上所需原油加工量，且原油采购业务没有受到任何影响。我们认为美国对公司子公司的制裁影响有限，持续看好公司稳健运行的能力。我们维持前期盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为137.43、167.61、228.19亿元，EPS分别为1.95、2.38、3.24元，当前股价对应PE分别为11.0、9.1、6.7倍，维持“买入”评级。
    影响：美国对公司子公司的制裁影响有限，持续看好公司稳健运行的能力
    本次美国对恒力炼化的制裁主要体现在以下三个方面：1、禁止与美企交易、冻结其在美资产。据公司公告，公司产品以国内销售为主，2025年公司海外收入占比为8.9%。同时公司明确表示上市公司未在美国设立子公司及分支机构，未在美国开展业务，在美国也不存在任何资产；2、无法用美元结算。此条主要影响公司原油采购，将继续通过人民币结算原油采购渠道，采用战略储备与市场化采购相结合的方式，确保原油采购业务结算的多元化和安全性。公司现有原油储备充足，满足未来3个月以上所需原油加工量，且原油采购业务没有受到任何影响。3、制裁关联航运与保险，试图切断伊朗原油运输通道。此条或使得挂靠美国、欧盟港口、使用欧美保险/船东的油轮不愿意接公司订单，但公司可以转向中资船东、亚洲本土船东、非欧美保险船队，航线与运力充足。进入2026年Q2，公司主要产品盈利向好。据Wind数据及我们计算，2026年Q2（截至4月27日），公司主营产品涤纶长丝、涤纶工业丝、聚酯薄膜价差分别环比Q1+15%、+13%、+19%；硫磺价格环比+14%。综上，我们认为此次美国对恒力炼化的制裁影响有限，同时公司供应能力、库存、开工率明确可预期，对下游客户合同履约预计不受影响，持续看好公司稳健运行的能力。
    风险提示：下游需求不及预期、油价大幅波动、公司产品所处行业产能过剩。

海外出货占比维持高位，积极布局储能业务

晶澳科技(002459)
    业绩简评
    2026 年 4 月 28 日公司披露 2025 年报及 2026 年一季报，2025年实现营收 491 亿元，同降 30%；实现归母净利润-46.08 亿元，同比基本持平。26Q1 实现营收 92 亿元，同降 14%、环降 25%；实现归母净利润-10.67 亿元，同比减亏 35%、环比基本持平。
    经营分析
    海外出货占比维持较高水平，行业供给过剩盈利承压。2025年公司实现电池组件出货 69.56GW，组件海外出货占比 51.29%；26Q1 公司电池组件出货 11.87GW，组件海外出货占比提升至77.16%，海外占比维持较高水平。近年来光伏产业供需矛盾凸显，行业竞争持续加剧，同时国际贸易保护政策加剧，公司组件销售均价和盈利能力下降，经营业绩出现阶段性亏损，25Q4/26Q1 公司销售毛利率分别为-0.61%/+1.12%，测算组件单瓦处于亏损状态。
    稳步推进海外供应链建设，增强全球竞争力。公司在越南基地稳定运营的基础上，参与全球合作伙伴共建阿曼 6GW 高效电池与 3GW 高功率组件项目，项目一期预计 2026 年正式投产，有助于提升公司全球供应链的韧性。同时，公司进一步完善中东、北非区域的供应链布局，织密全球供应网络，持续增强竞争力。
    多场景、高效化增强产品竞争力。公司全新升级的 Bycium+5.0 n 型钝化接触电池技术产品最高功率达 670W，最高效率达到24.8%；报告期内公司陆续发布了极寒、高原、干热、沙尘、湿热、海洋、交通+、工商业分布式等全场景解决方案，针对场景痛点，提供场景化解决方案及定制产品，持续提升产品竞争力。
    积极布局储能业务，推进“光储一体化”战略。截至 2025 年末，公司储能业务已初步建立覆盖欧洲、中东非洲等全球重点区域的业务布局，完成从业务孵化到初步商业化落地的关键转变。公司储能产品体系已形成覆盖大型储能、工商业储能及户用储能的完整矩阵，并配套自主研发的能源管理系统， 有望依托主产业链品牌优势和完善的营销网络，逐步贡献收入及利润增量。
    盈利预测、估值与评级
    根据最新行业竞争情况，调整公司 2026-2027 年净利润预测至 0.73、18.97 亿元，新增 2028 年净利润预测 26.05 亿元。公司为一体化龙头，稳步推进海外供应链建设提升竞争力，维持“买入”评级。
    风险提示
    国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动

产品结构升级释放利润弹性，现金流激增验证景气度

工业富联(601138)
    2026年4月28日公司披露一季报，实现营收2510.78亿元，同比增长56.5%；归母净利润105.95亿元，同比大增102.6%；经营活动现金流净额250.24亿元，同比激增1826.20%。
    经营分析
    产品结构持续升级，利润弹性超越规模扩张：1Q云计算业务营收翻倍增长，客户覆盖范围持续拓展深化，产线自动化交付水平持续升级，整体出货效率稳步增强。AI GPU机柜出货量同比增长3.8倍，AI ASIC服务器出货量同比增长3.2倍，产品结构升级带动毛利率同比上升0.62pct至7.4%。实现净利率4.2%，同比提升0.95pct，费用管控与结构升级同步见效：销售/管理/研发费用率分别同比下降0.08/0.31/0.47pct，规模效应与自动化率提升共同压降成本，共同推升利润弹性。
    寄售模式减轻财务负担，经营现金流激增验证盈利含金量：1Q经营现金流净额250.24亿元，较上年同期增长逾18倍，我们认为
    核心驱动力来自两端：其一，报告期内部分云服务商客户新增订单的原材料采购模式由Buy and Sell转为Consign（寄售），公司无需垫付采购资金，有效降低财务负担；其二，销售回款强劲，应收帐款周转天数38.22天，同比-12.19天。该模式转变也体现公司在产业链中话语权增强，我们认为随着高端产品放量，公司技术领先更为显著，议价权也会同步增强。
    高速交换机接力放量，CPO全光交换机样机同步出货：800G及以上高速交换机1Q出货量同比增长1.6倍，环比增长46%。同时，CPO全光交换机样机已于本季开始出货。我们认为公司在该赛道上已锁定先发卡位，后续若CPO商用规模扩大，公司营收结构有望向更高附加值的系统级产品倾斜，为盈利质量带来新一轮结构性优化。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2026/2027/2028年公司营业收入分别为15206.59/22534.39/28354.07亿元，归母净利润为596.17/751.07/957.07亿元，公司股票现价对应PE估值为PE为18.11/14.37/11.28倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    北美AI进展不及预期、客户集中度较高风险、市场竞争加剧风险。

坚持增储上产和提质增效，公司产量及资本开支稳步增长

中国海油(600938)
    2026年4月28日公司披露2026年一季报，2026Q1年公司实现营收1160.8亿元，同比增加8.6%；实现归母净利润391.44亿元，同比增加7.1%。
    经营分析
    国际环境剧烈变化，公司油气产量稳步增长。26年一季度在国际油价剧烈波动的环境下，公司合理优化油气田停产检修安排，加快新井投产进度，Q1实现油气产量205.1百万桶油当量，同比增长8.6%；其中液体石油产量158.5百万桶，同比+8.9%，天然气产量272.5bcf，同比+7.7%。中国净产量140百万桶油当量，同比+7.0%，主要得益于垦利10-2等油气田的贡献；海外净产量65.1百万桶油当量，同比+12.3%，主要得益于圭亚那Yellowtail等项目的贡献。
    公司持续贯彻成本领先战略，继续维持资本开支较高位运行。公司坚持增储上产和提质增效，桶油作业费用管控良好，26年Q1平均桶油作业费用6.66美元/桶，同比基本持平，桶油主要成本28.41美元/桶，持续保持成本竞争优势。资本开支方面，26年Q1实现资本开支330亿元，同比提升19.1%，主要由于勘探井、调整井工作量的加快部署和产能建设的提速；其中勘探和开发的资本开支分别为49.9亿元和218.1亿元，同比增长13.0%和24.0%。公司坚持增储上产，保障国家能源安全供应，资本开支继续较高水平运行。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2026-2028年营收4371/4812/5286亿元，归母净利润1457/1706/1977亿元，EPS为3.07/3.59/4.16，当前股价对应PE估值为12.97/11.08/9.56倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    地缘政治风险，原油价格大幅波动风险，宏观经济下滑导致需求不及预期，能源转型加快，地区政策带来供给端大幅变化风险。

2026一季报点评：出海需求持续高增，闪充技术开启新周期

比亚迪(002594)
    投资要点
    业绩基本符合我们预期。公司26Q1营收1502亿元，同环比-12％/-37％，归母净利40.8亿元，同环比-55%/-56％，扣非净利41.5亿元，同环比-49%/-54％，毛利率18.8%，同环比-1.3/1.4pct，归母净利率2.7%，同环比-2.7/-1.2pct。
    26Q1出海占比大幅提升、国内销量恢复可期。公司26年Q1销售新能源汽车70.05万辆，同环比-30%/-48%，其中本土销量38.1万辆，同比-52%，出口32万辆，同比+55%，占比提升至46%，维持高增，且3月油价上行，增长提速。分品牌看，高端车腾势/仰望/方程豹26Q1合计销售8.4万辆，同环比+60%/-48.4%。盈利端，我们测算Q1单车价格18万元，同环比+20%/+18%，毛利率23.4%，同环比-0.4/+1.9pct，单车毛利3.8万元，同环比+18%/+28%，主要受益于结构优化，单车利润我们预计0.58万元，同环比-34%/-14%，主要由于Q1本土销量低迷，费用摊销增加，但出口单车利润我们预计仍维持2万元。展望后续，公司已发布第二代刀片闪充技术，首批搭载10款车型，将有效拉动销量，我们预计26年销量500万辆+，同增9%，其中出口我们预计150-160万辆，同增50%，本土我们预计350万辆，同比基本持平。
    外供电池+储能持续放量、增长可期。26Q1公司电池累计装机60.22GWh，同比+15%，其中动力外供装机5.85GWh，26Q1小米汽车贡献装机2.83GWh，占外供比例达48.3%；储能电池出货我们预计15-20GWh。我们预计26年公司电池装机350-380GWh，同比增长20-30%，其中动力外供50GWh+，储能预计80-100GWh。
    汇兑影响、比亚迪电子Q1业绩承压。比亚迪电子Q1收入382亿元，同环比+4%/-32%，毛利率5.2%，同环比-1/+1pct，净利润0.3亿元，同环比-97%/-92%，主要受汇兑损失影响，全年比亚迪电子收入我们预计平稳增长。
    26Q1费用率提升、存货略有提升。26Q1期间费用243.5亿元，同环比+4.1%/-16.4%，费用率16.2%，同环比+2.5/+4.0pct；其他收益30.7亿元，同环比-7%/-7%。26Q1经营性现金流27.9亿元，同环比-68%/-85%；26Q1资本开支216.3亿元，同环比-41.5%/-48%；26Q1末存货1604亿元，较年初增加15.9%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司业绩基本符合市场此前预期，我们维持原有盈利预测，预计公司26-28年归母净利404/505/636亿元，同比+24%/+25%/+26%，对应PE为23/18/15x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动超市场预期，终端需求不及预期，行业竞争加剧。

利润与NBV均实现稳健增长

中国太保(601601)
    业绩简评
    4月28日公司披露一季报，归母净利润同比+4.3%至100亿元。
    经营分析
    整体业绩：利润稳健增长，净资产表现亮眼。26Q1归母净利润100.4亿同比+4.3%，扣非归母净利润95.2亿同比-1.1%，税前利润同比-11.5%，主要受权益市场震荡影响，投资业绩同比-55.5%。归母营运利润同比+3.6%、归母净资产较年初+5.8%表现较好，受益于OCI权益增值，且长端利率基本平稳。
    寿险：主动压降银保趸交叠加分红险转型，NBV稳健增长。NBV同比+9.6%，居民存款搬家延续驱动新单期缴保费同比+41.4%，但公司主动优化缴期结构，银保趸交同比-64%（减少100亿）致使新单保费同比-8.5%，规模保费口径价值率同比+2.7pct至16.3%。①个险渠道：新单期缴同比+43.0%，队伍规模保持稳定，核心人力产能持续提升，一季度末保险营销员18.7万人，较年初+0.2万/+1.1%；核心人力月人均首年规模保费11.8万元，同比增长43.3%。中高客层上移，中客及以上客户数占比同比提升9.6个百分点至38.0%；产品结构持续优化，10年期及以上分红险新保期缴占比逐月提升。②银保渠道：期缴新单同比+37.8%，中客及以上客户数占比同比提升1.6个百分点至38.5%。
    产险：保费增长较弱但COR持续优化。保费收入同比-0.3%，其中车险、非车险分别同比+0.1%、-0.5%，秉承“效益优先”的发展理念，继续调结构、优成本。COR同比-1.0pct至96.4%，预计一是保证险逐步出清（去年上半年个人信用保证险对非车险COR影响为+2.3pct），二是报行合一带来费用率改善，三是今年大灾较缓和。
    资产端：表现平稳。未年化净投资收益率0.7%，同比-0.1pct；总投资收益率0.8%，同比-0.2pct；测算综合投资收益率（不含OCI债权）1.0%，同比持平。公司权益占比低于上市同业且资产配置稳健分散，权益投资表现更加稳健。总投资资产较年初+2.8%。
    盈利预测、估值与评级
    公司资负两端表现稳健，高基数下预期全年NBV将实现正增长；且利润基数不高，2026年全年仍有望实现正增长。目前公司A/H股2026PEV估值为0.51X、0.40X，分别处于2018年来估值分位的31%、47%。公司分红稳健提升，A/H股对应2026年股息率分别为3.3%、4.3%，A股估值为险企最低，配置性价比高。
    风险提示
    长端利率超预期下行，权益市场波动，银保渠道增长不及预期。

国内外销量齐升，海外产能加速释放

玲珑轮胎(601966)
    事件
    2026 年 4 月 27 日， 玲珑轮胎发布 2025 年年度报告及 2026 年一季度报告。 2025 年公司实现营业收入 246.42 亿元， 同比增长11.72%， 实现归属于上市公司股东的净利润 13.69 亿元， 同比下降21.88%， 实现扣除非经常性损益归母净利润 11.97 亿元， 同比下降14.75%； 2026 年 Q1， 公司实现营收 60.57 亿元， 同比增长 6.33%， 环比下降 6.54%； 实现归母净利润 0.17 亿元， 同比下降 95.04%， 环比下降 91.62%； 实现扣除非经常性损益归母净利润-0.27 亿元， 同比下降 109.62%， 环比下降 115.47%。
    国内外销量齐升， 海外市场毛利短期承压
    分地区板块来看， 2025 年国内销售板块实现营收 125.45 亿元，同比增长 13.22%， 毛利率为 14.35%， 同比微降 0.25 个百分点 ； 出口及海外销售板块实现营收 119.30 亿元， 同比增长 11.18%， 受多重因素影响毛利率同比下降 9.76 个百分点至 19.63%。 公司配套与零售端并驾齐驱， 2025 年乘用车轮胎、 卡客车轮胎、 非公路轮胎配套量同比分别增长约 7%、 50%、 30%， 成功为多款年度爆款新车提供原厂配套， 中高端配套占比与产品结构持续向好。
    贸易壁垒及汇兑影响当期利润， 静待基本面边际改善
    虽然 2025 年天然橡胶等原材料供给紧张局面略有改善， 部分缓解了成本压力， 但地缘冲突导致海运附加费用密集增加、 船舶周转效率降低， 加剧了企业综合运费负担。 同时， 美国加征关税、 欧盟密集发起反倾销及反补贴调查、 东南亚严查虚假原产地等， 使得海外市场贸易壁垒系统性升级， 大幅推高了出口成本。 此外， 2026 年一季度受欧元、 美元走低及人民币相对升值影响， 公司单季度产生汇兑损失并影响税前利润约 2.67 亿元， 对一季度利润形成扰动。
    “7+5” 全球战略稳步推进， 海外产能加速释放
    公司坚定推进“7+5”全球战略布局， 并在其中嵌入“3+3”非公路轮胎产业布局， 各项产能建设有序落地 。 作为欧洲市场重要桥头堡的塞尔维亚项目， 其半钢 1200 万条和全钢 240 万条产线已于 2025 年末铺设完毕， 目前正全面推进系统贯通、 试运行和产能爬坡 。 国内方面， 吉林长春 20 万条全钢翻新轮胎车间已完成建设， 安徽六安、陕西铜川等基地项目也处于规划设计或前期审批阶段 。 随着海内外在建产能的陆续达产释放， 公司有望凭借全球化供应链优势进一步提升市占率。

业绩逐步改善，AI+超高清战略持续深化

数码视讯(300079)
    投资要点
    公司发布2025年年度报告与2026年第一季度报告，2025全年实现营收7.33亿元，同比增加9.61%；实现归母净利润0.33亿元，同比增加35.97%；扣非后归母净利润为0.14亿元，同比减少19.78%基本每股收益为0.02元。2026年第一季度实现营收1.22亿元，同比减少7.32%；实现归母净利润1028.97万元，同比增加32.62%；扣非后归母净利润为369.05万元，同比减少41.82%；基本每股收益为0.0072元。
    利润增速远超营收，盈利能力大幅增强。单季度来看，2025Q4实现营收2.68亿元，同比减少9.33%，环比增加33.56%；实现归母净利润855万元，同比增加310.35%，环比增加8.00%；毛利率为44.64%分产品来看，2025年视频技术产品及服务实现营收3.14亿元，同比增加11.25%，毛利率为52.64%，同比减少5.49pct；信息服务终端实现营收1.92亿元，同比增加35.46%，毛利率为6.41%，同比增加5.88pct。在实现盈利增长的同时，公司推出了每10股派发现金红利0.2元（含税）的利润分配预案，展现了公司健康的现金流和对股东利益的重视。
    AIGC与AI Agent实现业务实质性落地。根据2025年8月国务院印发的《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，到2027年，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%；到2030年，我国人工智能全面赋能高质量发展，新一代智能终端、智能体等应用普及率超90%智能经济成为我国经济发展的重要增长极，推动技术普惠和成果共享；到2035年，我国全面步入智能经济和智能社会发展新阶段。公司多年来积极自主研发AI技术，尤其是在视频内容生产领域，持续不断探索AIGC生成式技术，2025年推出针对广电行业的AI Agent以及基于多模型协同的音视频AI鉴伪标识系统，将AI技术深度融入了实际业务中，打开未来的想象空间。
    核心主业壁垒深厚，超高清视频与国产化替代的领跑者。国家广播电视总局将2025年确定为“超高清发展年”，多地也出台了有关支持4K/8K超高清领域专项政策，行业实现全链条升级。在超高清领域，公司深度参与并推动了AVS3、HDR Vivid、Audio Vivid等自主标准体系的完善、认证与规模化商用，积极参与“百城千屏”等产业活动，不仅从技术源头助力产业链补强，更在实践中加速了国产化替代与生态繁荣。超高清频道建设层面，公司支持了包括北京卫视、广东卫视深圳卫视等多家4K超高清频道的建设和开播，公司拥有空、天、地一体化的全场景解决方案与丰富的国家、省、市等各级标杆案例，紧跟国家战略步伐，享受政策带来的红利。
    投资建议
    预计公司2026-2028年分别实现营收8.32、9.83、11.43亿元，同比增速分别为13.45%、18.20%、16.30%；预计实现归母净利润0.440.56、0.65亿元，同比增速分别为34.01%、26.60%、14.94%；EPS分别为0.03、0.04、0.05元，对应2026年04月24日收盘价5.50元PE分别为176.41、139.34、121.23；首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    新业务进展不及预期风险；政策推进力度不及预期风险；市场竞争加剧风险等。

饲料销售目标超额完成，海外市场高速发展

海大集团(002311)
    事件：公司公布25年年报和26年一季报，25年全年实现营收1284.68亿元，同比增长12.10%，实现归母净利润42.80亿元，同比下降4.97%；26Q1实现营收290.10亿元，同比增长13.19%，实现归母净利润8.87亿元，同比下降30.82%。
    国内外饲料业务高速增长，全年目标超额完成。公司25年实现饲料销售3208万吨（含内部养殖耗用量222万吨），同比增长21%，其中外销量2986万吨，全年增量目标超额完成。其中禽料/猪料/水产料分别外销1470/770/696万吨，同比分别增长16%/37%/19%。国内业务，面对激烈的竞争形势，公司提升运行效率打牢基础，在此基础上打造产品、运营和服务的差异化竞争优势，实现国内外销量2640万吨，同比增长20%。海外业务，公司在东南亚、非洲和拉丁美洲地区加快饲料产能的建设与扩张，同时加强配套布局种苗、动保，为客户构建一体化解决方案。25年，公司海外饲料外销量346万吨，同比增长约47%，各品类同步高增。海外业务毛利率持续提升，25年境外毛利率15.53%，相比24年提升2.15个百分点。展望未来，公司将在国内市场稳步提升产能利用率，加快在海外市场开拓布局，中期目标是2030年销量达到5150万吨。
    种苗动保持续研发，为饲料业务保驾护航。25年种苗业务实现营收14.4亿元，公司持续投入，保持对虾苗的竞争优势；鱼苗方面引进室内工厂化繁育，在无刺鱼领域、罗非鱼品种取得重要突破；公司已在越南、印尼、厄瓜多尔等国布局水产和禽种苗场，开启国际化布局。25年动保业务实现营收8.9亿元，紧贴市场需求推出创新产品，将功能料保健料技术赋能饲料产品结构升级。
    养殖盈利承压，套保盈利对冲。生猪养殖方面，公司持续“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的轻资产运营模式，25年因为外购仔猪成本较高，挤压了公司养殖利润，25年生猪盈利同比下降9亿元。26年外购仔猪价格明显下降，但低迷的猪价仍给养殖业务带来压力，套保盈利部分对冲。水产养殖方面，工业化养虾持续专业化运营管理，与传统模式产品形成错位竞争。生猪盈利承压拉低公司农产品销售毛利率，25年农产品销售毛利率13.66%。公司盈利预测及投资评级：我们认为公司饲料业务海内外齐头并进，动保种苗为饲料保驾护航，养殖板块有所承压但风险可控，公司具备长期竞争优势。预计公司26-28年归母净利分别为50.01、63.45和72.09亿元，EPS为3.01、3.81和4.33元，PE为16、13和11倍，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：公司饲料销售不及预期，海外市场政策风险，汇率波动风险等。

北交所信息更新：超声波水表及供热节能管理业务增长，2025年营收同比+17.5%

天罡股份(920651)
    2025年营收同比增长17.52%，超声波水表及供热节能管理业务大幅增长
    超声智能量表及节能整体解决方案“小巨人”天罡股份发布2025年年报。公司实现营收3.52亿元同比+17.52%，归母净利润7681万元同比+3.36%，扣非归母净利润7167万元同比+7.99%。超声波水表业务营收同比增长37.36%至1.15亿元，山东天罡能源科技有限公司积极拓展供热节能管理工程业务，通辽市场相关供热节能管理工程收入大幅增加，供热节能管理业务收入实现4538万元。考虑到产品结构变化以及毛利率因素，我们下调2026-2027年，新增2028年盈利预测，预计归母净利润分别为0.85（原1.01）/0.93（原1.04）/0.99亿元，当前股价对应PE分别为21.0/19.1/17.8倍，看好行业发展及核级新产品，维持“买入”评级。
    “十五五”开局，管网升级迎机遇
    2026年作为“十五五”规划开局之年，管网升级作为城市“生命线”工程和重大基础设施补短板重点领域，迎来发展期。国家层面明确“十五五”时期全国将建设改造地下管网超70万公里，新增投资需求突破5万亿元，依托超长期特别国债等多元资金支撑，推动管网建设从“补短板”向“系统更新、智慧赋能”转型，国家发改委、住建部等部门已出台多项指导性文件，明确年度目标：2026年力争完成各类燃气管道改造3万公里，推动供水管网漏损率逐步降至10%以内，安排3000亿元增量投资支持综合管廊建设。
    未来看点：核级流量计产品--核电站主给水超声流量计
    2025年11月20日，中国大唐集团核电有限公司领导调研了天罡公司生产、科研基地，并围绕核电站主给水超声流量计产品联合研发及完全国产化应用等科研合作事宜进行深入交流。希望天罡公司按照样机研发、现场应用、推广使用三步走方案，加强核电站主给水超声流量计技术研发工作。此外宁德核电、中广核工程公司有关部门负责人参加会见。2026年4月，公司营业范围新增了特种设备销售、特种设备制造。
    风险提示：国家产业政策风险、应收款项较大风险、新业务开展不及预期风险。

2025年年报&2026年一季报点评：出货量居行业前列，海外新产能开始释放

晶澳科技(002459)
    投资要点
    公司发布2026年一季报和2025年年报，公司25年营收491.3亿元，同比-29.9%，归母净利润-46.1亿元，同比+1%，扣非净利润-50.3亿元，同比-17.8%，毛利率-2.1%，同比-6.6pct；其中25年Q4营收123.2亿元，同环比-21.9％/-4.5％，归母净利润-10.6亿元，同环比-74.7%/8.5％，扣非净利润-15.7亿元，同环比-57.2%/35％。26Q1营收92.2亿元，同环比-13.6％/-25.2％，归母净利润-10.7亿元，同环比-34.9%/1.1％，扣非净利润-14.3亿元，同环比1.4%/-9.5％。
    出货量居行业前列、海外新产能开始释放：公司25年实现组件收入450亿元，同比-32.4%，毛利率-4.03%，同比-8.84pct。25年电池组件出货量69.56GW（含自用157MW），其中组件海外出货量占比51%，考虑冲回8.7亿资产及信用减值后，我们测算单瓦亏损约5分。公司稳步推进海外供应链建设，在越南基地稳定运营的基础上，参与全球合作伙伴共建的阿曼6GW高效电池与3GW高功率组件项目，一期26年Q1底正式投产。26Q1电池组件出货量11.9GW，其中组件海外出货量占比约77%，我们测算单瓦亏损约7-8分。26Q2预计出货环比略增，随落后产能退出，下半年有望逐步扭亏。
    25年现金流改善、资本开支收缩。公司25年期间费用41亿元，同比-11.2%，费用率8.3%，同比+1.8pct，其中Q4期间费用15.1亿元，费用率12.2%，同环比+4.8/+4pct；26Q1费用14.6亿元，同环比+74.5%/-3.1%，费用率15.9%，同环比+8+/3.6pct。25年经营性净现金流42.8亿元，同比+27.9%，26Q1经营性现金流2亿元，同比-74.1%，环比由负转正，较25Q4改善约6.2亿元；26Q1资本开支9亿元，同环比-46.4%/161.3%；26Q1末存货114亿元，较年初+13.3%。
    盈利预测与投资评级：考虑到25年公司亏损幅度大于此前预期，同时银价上涨致使组件的盈利修复低于此前预期，我们下调26-27年盈利预测，预计26-27年归母净利润为2.9/14.5亿元（原预期为10.6/30.3亿元），新增预期28年归母净利润32.7亿元，同比+106%/+408%/+125%。考虑到公司电池组件出货量维持行业前列，海外产能逐步释放，同时行业供给侧优化及落后产能退出有望推动盈利修复，维持“买入”评级。
    风险提示：行业装机不及预期、行业自律不及预期。

结构优化带动盈利提升，业绩符合预期

海信视像(600060)
    2026年4月27日，公司披露2026年一季报，26Q1公司实现营收137.2亿，同比+2.6%；归母净利润5.9亿，同比+6.7%；扣非归母净利润4.5亿，同比+0.5%。
    经营分析
    主营业务实现较好增长。26Q1公司主营、整体收入分别+9.4%、+2.6%，增速差异预计主要系公司减少原材料贸易等非主营业务。公司电视主业预计实现良好增长，国内业务方面，参考久谦数据，26Q1海信线上销额实现5%的增长，单3月份增长超双位数；出口业务方面，参考海关数据，26Q1电视出口2566万台，同比+9%，海信作为黑电龙头预计表现好于行业。
    盈利能力同比提升。2026年Q1公司毛利率16.8%，同比+0.9pct，我们预计主要得益于公司积极推进RGB、Mini LED及大尺寸产品销售，带动整体出货结构提升。销售/管理/研发/财务费用率分别为6.4%/1.6%/3.7%/0.3%，同比-0.1pct/-0.3pct/-0.5pct/+0.2pct，费用率优化。综合影响下，公司26Q1实现归母净利率4.3%，同比+0.2%。
    盈利预测、估值与评级
    公司坚定不移推进全球化布局与高端化战略，品牌价值与产品竞争力持续攀升，出货结构优化带动盈利中枢提升，长期空间广阔。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为27.8、31.2、35.2亿元，同比+13.3%、+12.2%、+12.8%，当前股价对应PE为10.5、10.3、9.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    面板价格波动；海外需求不及预期。

财务费用大幅下降，26Q1归母净利润+36%

渤海租赁(000415)
    业绩简评
    2026年4月28日，渤海租赁发布2025年及2026年一季度业绩。2025年公司实现营业总收入529亿元，同比增长38%；2025年归母净利润-4亿元，同比减少145%，符合业绩预告；剔除商誉减值影响，2025年归母净利润29亿元，同比增长216%。分产品来看，2025年经营租赁收入243亿元，同比增长2%，毛利率60%；飞机销售收入268亿元，同比增长111%，毛利率3%。26Q1营业总收入89亿元，同比减少48%，主要是因为去年同期基数中包含集装箱相关收入以及26Q1飞机销售数量减少；26Q1归母净利润9亿元，同比增长36%，主要由财务费用减少驱动。
    经营分析
    运营端：①交付：2025年接收168架飞机（包括CAL持有的106架），26Q1接收14架飞机。②出售：2025年销售95架飞机，出售飞机平均机龄约10年，26Q1销售19架飞机，季度末同意出售但尚未完成交割的飞机84架。③机队：26Q1末Avolon机队规模为1,131架，包括自有飞机591架、管理飞机34架、订单飞机506架。④租约：2025年新飞机租赁平均租期为12年，二次出租、出租延长租赁的平均租期为7年。2025年末出租利用率为100%，未来两年内交付额新飞机中已有98%落实租约。⑤机龄：2025年末平均机龄下降至6.5年。
    资产端：量方面，2025年末飞机资产账面净值1,866亿元，同比增长13.5%。价方面，公司加权平均租金率为10.51%，受益于飞机市场景气度上升，同比提高23bps。2025年飞机销售收入同比增长111%，主要得益于飞机销售数量增加40架至95架。
    负债端：2025年末公司资产负债率同比下降1.71pct至81.26%，平均融资成本同比下降16bps至4.47%。2025、26Q1财务费用分别同比小幅增长3%、同比减少32%，26Q1财务费用大幅减少主要系上年末偿还利率较高的美元债务，融资成本持续优化及上年末出售GSCL股权所致。
    盈利预测、估值与评级
    公司作为领先的飞机租赁商受益于飞机行业景气度上行，负债端成本率下降，考虑到公司资产、负债端的双重改善，我们上调盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润同比增速为876%/18%/16%，维持“买入”评级。
    风险提示
    航空需求恢复不及预期；利率上行风险；地缘政治风险。

公司信息更新报告：Q1营收延续增长，看好广告回暖/内容变现强化

芒果超媒(300413)
    2025Q4营收企稳向上，加码投入夯实长期增长基础，维持“买入”评级
    公司2025年实现营收138.13亿元（同比-2%），归母净利润12.27亿元（同比-10%，落于预告区间），扣非归母净利润11.52亿元（同比-30%，超预告区间上限），毛利率23.1%（同比-5.9pct），期间费用率同比+2.5pct，净利率同比-0.7pct，毛利率下滑主要系公司对优质内容、新技术及业务加大投入提升成本，净利率稳定主要系公司计提递延所得税费用-3.2亿元。单Q4公司实现营收47.50亿元（同比+25%），归母净利润2.11亿元（同比扭亏），扣非归母净利润3.62亿元（同比-14%）。我们看好优质内容构筑长期竞争力，维持2026-2027年、新增2028年归母净利润预测至18.57/21.30/22.74亿元，当前股价对应PE分别为19.7/17.2/16.1倍，维持“买入”评级。
    2026Q1营收延续增势，高热度综艺及优质剧集陆续上线或助业绩回暖
    公司2026Q1实现营收30.84亿元（同比+6.35%），归母净利润1.99亿元（同比-47%），扣非归母净利润1.87亿元（同比-39%），毛利率23.3%（同比-3.1pct），期间费用率同比-0.2pct，净利率6.5%（同比-6.4pct）。广告、运营商业务同比增长较快，利润下滑主要系公允价值变动及部分业务毛利率下降。Q2《乘风2026》抖音热度指数创《乘风》IP及2026年全网综艺新高，公司储备《美顺与长生》等剧集，精品内容或吸引用户订阅并提振广告主投放意愿，驱动业绩企稳回升。
    内容优势或筑牢用户基本盘，布局潮玩IP、增设门店强化内容变现
    据云合数据，公司2025年综艺有效播放量行业领先，影视剧有效播放量同比+28%，优质内容助2025年广告收入38.31亿元（同比+11%），据QuestMobile，平台2025年人均日使用时长行业领先，移动端MAU2.68亿（同比+5%），部分节目会员创收不及预期致会员收入同比-10%至46.46亿元。公司2025年上线微短剧5137部（同比增超14倍），拓展AI真人剧/漫剧等，内容质量/丰富度提升
    或吸引更多用户。2025年内容电商收入22.40亿元（同比-14%），或系收缩低毛利业务影响，小芒电商GMV186亿元（同比+16%），首次年度盈利，推出首个潮玩IP“Cluebie”，“麦咭乐园”新增5家门店，内容变现能力提升或构筑新增长极。
    风险提示：综艺剧集表现不及预期，AI应用进展不及预期等。

公司信息更新报告：2026Q1业绩延续高增长，继续看好LSEV核心基本盘高增&关注智能新品类逐步落地

涛涛车业(301345)
    2026Q1业绩持续高增，海外产能充沛构筑长期竞争力，维持“买入”评级2026Q1公司实现营收10.6亿元（+66%），归母净利润1.8亿元（+104.5%），扣非归母净利润1.7亿元（+103%），业绩处在预告中枢位置。球车量价齐升带动收入增速自2025Q4以来显著提升，我们维持盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为12.14/16.42/21.59亿元，对应EPS为11.13/15.06/19.80元，当前股价对应PE分别为24.4/18.0/13.7倍，贸易壁垒下公司全球化产能布局优势明显，同时公司渠道开拓能力以及产品迭代能力优于同行，继续看好LSEV行业增长以及公司份额提升，同时期待高端智能化产品落地，维持“买入”评级。
    2026Q1高尔夫球车延续量价双升趋势，或持续受益贸易政策收紧
    2026Q1收入拆分，（1）高尔夫球车（LSEV）：预计销量近1.3万台，同比翻倍左右增长。此外受益于提价预计价保持双位数左右增长。我们预计目前公司美国产能进一步提升。（2）其他电动低速车：滑板车&平衡车预计保持相对稳定，电动自行车渠道订单或拉动增长。（3）全地形车：预计实现双位数增长，大排量车型或已逐步投放，全年增速有望较2025年改善。短期维度，我们预计年初以来LSEV行业需求仍较为旺盛，终端动销和库存表现良好，Q2有望保持高增长。中期维度，继续看好LSEV行业需求持续增长（逐步从佛罗里达州向加中部等地区渗透），LSEV终端门店超2000家，行业需求增长+门店覆盖率提升有望驱动公司LSEV业务中长期增长。此外随着东南亚审查逐步收紧，行业格局有望进一步优化从而保证盈利能力，公司或将凭借美国产能持续受益行业出清。长期维度，基于海外渠道、品牌和产能优势，可以期待公司智能硬件新品类逐步落地。
    2026Q1毛利率提升/费用率下降带动业绩持续高增长，规模效应持续2026Q1公司毛利率40.9%（+3.7pct），毛利率延续提升趋势系规模效应+高尔夫球车提价驱动。费用端，2026Q1期间费用率20.2%（-0.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-4.0/+0.05/-1.7/+4.9pct，销售费用率持续下降系低费用率球车业务占比提升，研发费用率规模效应持续，财务费用率提升主要系汇兑扰动。综合影响下2026Q1归母净利率16.7%（+3.2pct），单季度信用减值损失占比提升，但毛利率提升+费用端规模效应继续拉动利润率提升。
    风险提示：LSEV销售不及预期；汇率持续波动；行业竞争加剧等。

公司信息更新报告：2026Q1业绩显韧性，经营提效助力内生增长

海尔智家(600690)
    2026Q1业绩显韧性，经营提效助力内生增长，维持“买入”评级
    2026Q1公司实现营业收入736.9亿（同比-6.9%，下同），归母净利润46.5亿（-15.2%）。考虑到业绩承压主要系2026Q1北美市场遭遇暴风雪极端天气与关税等短期影响，若剔除北美市场影响，2026Q1公司经营利润同比增长超10%，我们维持公司2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为207.3/228.2/245.3亿元，对应EPS分别为2.2/2.4/2.6元，当前股价对应PE为9.7/8.8/8.2倍，看好公司推进零售改革，优化全球供应链布局，继续提高品牌溢价与市场份额，促进内生稳健增长，维持“买入”评级。
    中国市场利润逆势增长，欧洲市场改革有效提高份额，新兴市场强劲高增分区域来看，（1）中国市场：在行业下滑的背景下实现利润逆势增长。由于国补刺激效果边际弱化，根据奥维云网数据，2026Q1中国家电全品类（不含3C）零售额同比-6.2%，公司通过零售模式变革、极致成本与AI赋能、大暖通整合协同等举措，实现经营利润逆势同比增长；（2）美国市场：受暴风雪极端天气、地缘政治不确定性和消费者购买力和信心不足等不利影响，预计Q2开始有望逐步修复；（3）欧洲市场：2026Q1公司欧洲冰箱/洗衣机销额份额分别同比提高1.3/0.2pct，暖通业务收入同比增长超20%，商用制冷业务收入同比增长超15%，公司在欧洲市场的产品、渠道体系搭建与供应链优化等多项改革措施有望驱动白电、暖通、商用制冷业务协同增长，份额进一步提升；（4）新兴市场：南亚市场聚焦本土化产品创新与终端零售能力升级，2026Q1收入同比增长17%，盈利能力和市场份额同步提升；东南亚市场以高端产品引领结构升级，收入同比增长12%，延续良好增长态势。
    大宗成本上升与汇兑损失致使盈利承压，多举措推进经营提效
    （1）毛利率方面，2026Q1毛利率为25.3%（-0.1pct），其中中国市场毛利率同比上升主要系公司实施大宗上涨风险对冲策略、提升物料号通用性、推进爆款产品平台落地与增加供应链自制水平，海外市场毛利率同比下降主要系关税高企及大宗上涨，公司虽推进全球供应链布局与成本控制措施难以完全对冲影响。（2）费率方面，2026Q1期间费用率为17.7%（+1.1pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.6%/4.0%/4.2%/1.0%，同比分别-1.0/+0.8/+0.1/+1.3pct，销售费率下降主要系经营提效，其中国内市场加速落地统仓TC模式并持续推进营销数字化变革，海外市场推进终端零售创新、整合全球资源，提升了运营效率；财务费率上升主要系受人民币升值导致汇兑损失增加。（3）综合影响下2026Q1公司销售净利率为6.5%（-0.6pct），扣非净利率为6.0%（-0.8pct）。
    风险提示：渠道提效不达预期；原材料成本大幅波动；海外市场竞争加剧。

首次覆盖：隔膜需求景气，价格回升改善盈利

恩捷股份(002812)
    投资要点：
    投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2026–2028年归母净利润分别为23.26/35.49/49.73亿元，对应PE为33.1/21.7/15.5倍。考虑公司锂电池隔膜行业市场占有率高，湿法隔膜出货量领先。储能和动力电池需求景气，对锂电隔膜需求或增强，后续隔膜价格有望继续抬升，提升公司盈利能力。2026-2028年公司PE低于可比公司均值，给予“买入”评级。
    公司是全球锂电池隔膜龙头，已融入主要电池企业供应链：1）公司凭借技术突破和持续扩产迅速崛起，打破日韩垄断，成为全球最大的锂电池隔膜供应商；2）公司主要收入和毛利来源为锂电池隔膜。膜类产品在收入结构中居核心地位，2025年锂电池隔膜营收约为116.30亿元，在总收入中占比超85%。公司毛利率和净利率回升，盈利水平逐渐修复；3）公司已融入绝大多数主流锂电池企业供应链体系，积极拓展海内外市场，随着公司所处行业的持续发展、全球产能逐步释放以及技术的不断精进，公司和下游客户的合作关系或更为稳固。
    新能源车渗透率+单车带电量+储能大电芯或带动隔膜需求提升。1）新能源车：全球新能源车渗透率持续提升，各区域分化发展。全球新能源车渗透率总体呈现快速提升趋势，2022年已超10%，2025年达到23.5%。随着地缘冲突持续推动石油价格上涨，有望推动新能源车加速渗透；2）储能：新型储能保持高速增长态势，锂离子电池占比最高。截至2025年底，全球新型储能累计装机规模达到278.7GW/687.5GWh，同比增长68.5%/79.9%。锂离子电池在新型储能装机中占比超97%。4h及以上长时储能占比高，全球储能项目平均时长增加，大容量电芯具备经济性，出货量明显提升，或带动湿法隔膜应用占比提升。
    湿法隔膜为主，行业集中度高。1）湿法为主，5μm隔膜加速渗透。隔膜生产工艺主要分为干法和湿法两大类，湿法隔膜更适合高性能电芯，2025年中国锂电池隔膜出货量同比高增，湿法隔膜占比进一步提升，目前锂电池隔膜以7μm及9μm规格为主，5μm隔膜具有多方面优势，行业渗透率有望快速提升；2）市场集中度高，公司规模效应和高良率铸就优势。公司隔膜行业市占率超30%，其湿法隔膜市占率超35%，隔膜生产良率行业领先，全球首创在线涂布技术，可提高生产效率、降低成本、提升品质。3）陶瓷涂覆隔膜2025Q3开始价格止跌回升，公司盈利或有较大弹性。
    关键假设点：假设公司2026-2028年锂电池隔膜收入增长率分别为50%/20%/12%，毛利率分别为25.0%/28.6/32.5%；无菌包装业务收入或维持小幅增长，其他业务或缩减。
    催化剂：1）隔膜提价节奏；2）收购中科华联进展。
    风险提示：行业竞争加剧风险；下游需求不及预期；技术迭代风险；国际贸易摩擦加剧风险。

公司信息更新报告：2025营收创历史新高，各项目进展顺利，切入液冷大赛道

金石资源(603505)
    2025年营收创历史新高，各项目逐渐兑现成长逻辑，维持“买入”评级公司2025年实现营收38.88亿元，同比+41.25%；实现归母净利润3.26亿元，同比+26.74%。2026Q1实现营收9.20亿元，同比+7.11%；实现归母净利润0.61亿元，同比-8.38%。2026Q1公司营收增长利润下滑，主要系金鄂博氟化工收入结构发生变化，以及因浙江省监管趋严，公司位于浙江省内的单一萤石矿节后复工延后，对Q1产销量造成一定影响，目前已基本恢复。我们维持公司2026-2027并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.90、7.61、9.40亿元，EPS分别为0.58、0.89、1.12元，当前股价对应PE分别为30.0、19.6、15.7倍，我们看好未来萤石行情以及公司各项目前景，维持“买入”评级。
    公司各项目进展符合规划，切入AI液冷前景可期
    公司2025年：（1）单一矿：生产、销售萤石产品约41.64、41.7万吨，产量、销量同比+8.41%、+4.35%。2026年计划生产40-45万吨。（2）包头“选化一体”项目：①包钢金石选矿项目生产、销售萤石粉80.11、82.29万吨，供给金鄂博氟化工81.81万吨（外销19.29万吨），平均制造成本小于800元/吨（降幅超15%）。②金鄂博氟化工项目生产、销售无水氟化氢22.49、21.21万吨。“选化一体”两项目2025年度贡献利润约21,958.35万元，占公司净利润的67.41%，较2024年增长92.21%，已成为公司重要的利润来源，逐步兑现公司增长逻辑。2026年包钢金石计划生产萤石粉70万-75万吨，金鄂博计划生产无水氟化氢22-26万吨。（3）蒙古国项目：矿山剥离和原矿储备按计划推进，预处理生产氟化钙品位约45%的矿产品7.56万吨，发回国内深加工约5.42万吨，对外销售约1.13万吨。2026年计划生产10-15万吨萤石产品(含预处理至45%品位的中间产品)。（4）江西金岭及江山新材料：江山新材料生产六氟磷酸锂约340吨，销售约160吨，实现营业收入800余万元；江西金岭销售锂云母精矿2.41万吨，实现营业收入约3,500万元。2026年计划生产六氟磷酸锂2500-3000吨左右。（5）液冷：公司成为液冷氟化液龙头企业诺亚氟化工的第二大股东，成功切入AI算力液冷赛道，开启了在“微笑曲线”另一端的战略布局，公司未来的可持续发展拓展了空间。
    风险提示：项目进展不及预期，产品价格大幅下滑，下游需求不及预期。

收入提速，经营高质

万辰集团(300972)
    事件：公司发布26年一季报，公司26Q1实现营收166.3亿元，同比+53.7%，归母净利润6.3亿元，同比+193%。
    点评：
    量贩零食业务26Q1单店表现亮眼，经营高质高速。公司零食量贩业务26Q1同比+53.8%至164.4亿元，截至26Q1，我们估计公司门店数量为2万家左右，26Q1净开店预计1500+家。据此计算，26Q1月均店销为28.6万元/家，同比+15%左右。公司在26Q1店销表现突出的情况下同时实现加速开店，这表明公司在门店运营提升上的显著成效，亦有望一定程度打消市场对于开店天花板的担忧。
    效率提升，产业链话语权持续体现。公司26Q1毛利率为12.9%，同比+1.9pct，环比有所下降（-1.3pct），25Q4+26Q1毛利率整体处于较好的水平。26Q1销售费用率为2.6%，同比-0.7pct，管理费用率为2.7%，同比+0.2pct，整体同比来看，规模效应带动毛利率提升和费用率下降。零食量贩业务26Q1剔除股权支付后的净利润为9.6亿元，对应净利率为5.84%，环比25Q4+0.12pct，我们认为零食量贩业务在26Q1加速开店下仍持续保持在5%以上的净利率充分体现了公司在产业链当中的议价权。零售生意长期最核心的在于收入规模和经营效率，26Q1公司存货的周转天数为14.6天（25Q1为16.8天），周转提升明显，表明公司在供应链效率和内生经营质量上的持续提升。
    盈利预测与投资评级：往后展望，产业链成熟，零售变革大趋势，具备“选品+效率”的核心竞争力的零售品牌将在此轮产业趋势下实现价值快速提升和重估，建议重点关注此轮零售变革投资机会。零食量贩商业模式以“需求为导向-供应链规模效应-选品”完成增长飞轮的不断转动，持续强化“效率+选品+长期主义”的竞争壁垒。26Q1公司开店加速、单店店销同比大幅提升有望打开26年及长期收入天花板，且公司作为零食量贩业态头部品牌，具备较强的竞争壁垒，我们认为高成长+强竞争壁垒长期值得更高的估值中枢。我们预计公司26-27年收入为721.4、893.5亿元，同比增长40%、24%，整体净利润为39.6、50.7亿，归母净利润为25.4、35.0亿，当前对应26-27年15.6、11.3XPE，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、扩品类运营能力不及预期、收购和股份转让事项推进不及预期、食品安全问题。

粘胶短纤板块较强运行，多板块产品价格具备弹性

三友化工(600409)
    事件
    2026年4月24日，三友化工发布2025年年报和2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入188.31亿元，同比下降11.84%，实现归属于上市公司股东的净利润0.90亿元，同比下降82.06%，实现扣除非经常性损益归母净利润0.05亿元，同比下降98.91%2026Q1公司实现营业收入45.08亿元，同比下降5.40%；实现归属于上市公司股东的净利润-0.92亿元，亏损额同比有所扩大；实现扣除非经常性损益归母净利润-1.17亿元。
    板块表现分化，粘胶短纤出口优势与高端化引领增长
    分产品板块来看，一季度粘胶短纤维实现营收23.54亿元，销量19.47万吨，均价同比上涨2.83%，是公司规模最大的业务支柱；纯碱实现营收8.64亿元，均价同比下跌15.77%，受行业新增产能及库存压力影响明显；烧碱实现营收3.35亿元，均价同比上涨3.32%；PVC实现营收4.15亿元，均价同比下降4.49%；有机硅（混合环体）实现营收2.70亿元，均价同比回升1.61%。粘胶板块依然是公司最核心的经营亮点，2026Q1粘胶短纤维平均售价为12,092.92元/吨，同比与环比均表现出较强的价格稳定性，公司作为行业龙头，具备80万吨/年粘胶短纤产能，出口量占全国总量的40%以上，在全球市场具有显著的溢价能力。并且根据百川盈孚的数据，目前粘胶行业的开工率88.71%，库存7天，粘胶基本面较强运行，产业链具备涨价条件。
    产品价格深筑历史底部，具备极强的周期向上弹性
    当前，公司主要产品如纯碱、PVC及有机硅的价格均已处于历史底部区间。2026Q1数据显示，纯碱均价已跌至1,101.95元/吨的历史低点，PVC价格亦在4,400元/吨附近低位震荡，行业整体盈利水平处于处于低位。考虑到公司拥有完善的“两碱一化”循环经济产业链和极佳的成本控制能力，随着宏观经济回暖，公司各板块巨大的产能基数将释放极强的价格弹性。

BC双轮驱动，全年开局顺利

妙可蓝多(600882)
    事件：公司发布2026年一季报。26Q1，公司实现营业收入16.26亿元，同比+31.81%；归母净利润7556万元，同比-8.30%；实现扣非归母净利润6398万元，同比-1.48%。
    点评：
    BC双轮驱动，Q1收入高增。分产品看，公司液态奶、奶酪和乳制品贸易收入分别为7806万元、13.42亿元和1.95亿元，同比分别-17.69%、+30.35%和+93.30%。公司BC两端同比均有超20%的增长，其中，C端常温、低温、电商板块同比均有较好增长，B端主要为餐饮、大客户增长。分区域看，北区、中区和南区收入分别为5.33亿元、7.79亿元和3.04亿元，同比分别+14.87%、+51.53%和+22.68%。分渠道看，经销、直营和贸易收入分别为10.53亿元、3.67亿元和1.95亿元，同
    比分别+9.79%、+122.23%和+93.30%。经销商数量方面，26Q1达6184个，同比大幅缩减，主要系公司对原蒙牛奶酪的不活跃客户进行了全面梳理，同时对原蒙牛奶酪与公司的B和C端客户进行了有效整合。
    毛利率略降，销售投入及股权激励费用拖累利润。公司Q1录得29.80%的毛利率，同比-1.69pct，我们推测系贸易收入占比提升和直营收入占比提升所导致。费用端看，Q1公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别+2.07pct、-0.73pct、-0.18pct和-0.67pct，销售费用率的提升主要系公司加大品牌营销、渠道拓展及市场推广方面投入所致。此外，在剔除股权激励费用摊销影响后，公司Q1归母净利润同比+1.80%，扣非归母净利润同比+11.33%。
    确立13434战略，关注海外市场。根据公司近期投资者记录表，公司确立“13434”奶酪生态型战略：以消费者为中心，聚焦奶酪、乳脂、乳清三大品类，构建成长营养、膳食营养、运动营养、功能营养四大体系，以B端、C端、并购出海为三大增长引擎，打造产品创新、品牌引领、渠道变革、数智赋能四大核心能力，致力打造中国领先、世界一流的奶
    酪生态型企业。在海外市场方面，公司一方面推动贸易业务向“买全球，卖全球”的供应链战略升级，另一方面围绕奶酪主业推进“并购+出海”双战略，并购聚焦功能性食品、乳业深加工等协同领域，同时公司已经有部分奶酪产品出口到东南亚部分国家。
    盈利预测与投资评级：全年开局顺利，目标有望达成。公司一季度在收入端实现优异表现，在加大销售费用战略性投入的情况下，扣非利润表现稳定。我们认为公司今年基于股权激励的目标有望达成。我们预计公司2026-2028年EPS为0.62/0.90/1.17元，分别对应2026-2028年32X/22X/17XPE，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧

油价中枢上移，库存增利与炼油盈利改善推动业绩修复

中国石化(600028)
    事件：2026年4月28日晚，中国石化发布2026年一季度报告。2026年一季度公司实现营业收入7,066.95亿元，同比下降3.90%，环比增长5.45%；实现归母净利润170.06亿元，同比增长28.21%，环比增长831.84%；实现扣非后归母净利润170.87亿元，同比增长29.22%，环比增长1,770.28%；实现基本每股收益0.14元，同比增长29.36%。
    点评：
    一季度油价中枢上移，库存增利与炼油板块改善带来公司业绩修复。油价端，2026年1、2月油价在供需偏宽松背景下小幅震荡，3月受美伊冲突升级、霍尔木兹海峡通航受阻影响，国际油价大幅上涨。根据同花顺iFind数据，2026年Q1布伦特平均油价为78美元/桶，同比上涨5%，环比上涨24%，受益油价上涨，库存增利，叠加部分炼油副产品价差改善，公司一季度业绩修复。分板块盈利看，2026年一季度公司勘探开发、炼油、营销、化工板块分别实现息税前利润130.47、189.36、63.12、-13.34亿元，同比-5.84、+165.43、+14.45、-0.13亿元，炼油与油品销售板块为一季度业绩增量贡献核心。
    勘探开发持续推进，油气产量保持增长。2026年一季度，勘探方面，川北致密气、鄂南煤层气等勘探取得重要突破。开发方面，积极推进塔河、准西、海域等油气重点产能建设，加大页岩油开发力度，推动老区精细挖潜。此外，公司加强天然气产供储销一体协同创效，提升天然气业务盈利能力。一季度，油气产量131.49百万桶油当量，同比增长0.4%，其中，原油产量69.80百万桶，同比增长0.4%，天然气产量3,700亿立方英尺，同比增长0.4%。
    炼化板块结构调整成效显著，增强炼油副产品创效能力。炼油板块，一季度结合市场需求和效益情况，优化加工负荷、调整产品结构，增产高端碳材料、润滑油脂等产品，提升炼油副产品创效能力，增产成品油，适度压降化工轻油产量，一季度，加工原油6,202万吨，生产成品油3,806万吨，同比增长2.3%，生产化工轻油990万吨，同比下降12.6%。销售板块，一季度成品油总销量略有下滑，主要系直销及分销板块小幅下跌，一季度成品油总经销量5546万吨，同比下降0.2%，其中境内成品油销量4342万吨，同比增长0.6%。化工板块，2025年国内石化化工行业景气度仍显低迷，公司持续优化原料结构，降低原料成本，调整装置负荷，压降乙烯、合成树脂及合成橡胶产量，公司一季度乙烯产量355.3万吨，同比下跌8%。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为423.63、465.64和512.79亿元，归母净利润增速分别为33.2%、9.9%和10.1%，EPS（摊薄）分别为0.35、0.39和0.42元/股，对应2026年4月28日的收盘价，对应2026-2028年PE分别为15.27、13.89和12.62倍。我们看好公司在行业存量竞争背景下的长期发展优势和未来炼化行业景气上行带来的业绩弹性，叠加公司高股东回报的长期价值，我们维持公司“买入”评级。
    风险因素：原油价格大幅波动风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；新能源汽车销售替代风险；美伊冲突带来原料短期风险

关税冲击代工业务，关注爵宴及新西兰品牌

佩蒂股份(300673)
    事件：公司公布2025年年报和2026年一季报，25年全年实现营收14.49亿元，同比下降12.67%，实现归母净利润1.16亿元，同比下降36.52%；26Q1实现营收3.51亿元，同比增长6.66%，实现归母净利润806.88万元，同比下降63.70%。
    关税影响出口业务，触底回升拐点已现。2025年，海外ODM业务作为公司基本盘，受美国关税政策影响较大，美国政府关税政策对客户订单节奏产生冲击，导致公司海外收入同比下滑15.08%至11.64亿元。但公司凭借越南、柬埔寨等东南亚生产基地的成本优势和效率提升，有效对冲了部分负面影响，海外业务毛利率逆势提升9.70个百分点至31.75%，表现出强劲的经营韧性。公司海外市场订单自25年Q4已呈现回升趋势，随关税影响减退，美国市场订单有望实现恢复性增长，公司开发的非美市场也有望贡献新的增长动力，预计公司26年海外订单稳健增长。
    费用投入及汇兑影响业绩表现。25年公司期间费用率21.03%，相比去年提升5.58个百分点，抵消了毛利率的提升。其中销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别提升0.93、2.42、0.55和1.68个百分点。管理费用的增长是由于新西兰主粮产能正式运营，新增折旧摊销与人员工资较高；财务费用的增长来自于汇兑收益的减少。26Q1财务费用的增长持续拖累公司业绩，后期有望通过套保等手段锁定利润，管理费用率则有望随新西兰产能的释放逐步改善。
    爵宴品牌表现亮眼，关注新西兰主粮上市进度。25年公司国内收入整体表现平淡，公司国内销售收入2.85亿元，同比小幅下滑1.21%，毛利率提升1.89个百分点至32.32%。但核心品牌爵宴表现亮眼，25年618期间爵宴全渠道GMV突破3800万元，同比增长52%；25年双十一全渠道GMV突破5500万元，同比增长30%以上，在品牌榜单和风干粮等细分品类中名列前茅。26年公司将持续聚焦主粮品类，公司新西兰产线主粮SmartBalance和Vivaland品牌未来全面引入国内，将显著增加国内自主品牌销售的收入规模，新西兰工厂也有望随产能利用率提升逐步减亏。
    公司盈利预测及投资评级：我们预计26年关税影响将逐步减弱，海外订单稳步回升；看好国内市场爵宴品牌和新西兰主粮品牌的市场拓展。预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.46、1.78和2.16亿元，EPS为0.59、0.72和0.87元，PE值为26、21和18倍，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：关税政策波动，国内市场拓展不及预期，汇率波动风险，原材料价格波动风险等。

2025年报暨2026一季度点评：业绩稳健发展，科技类新品值得期待

威贸电子(920346)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报和2026年一季报，2025年实现营收2.88亿元，同比增加10.79%，归母净利润为4846.99万元，同比增加8.73%。2026年一季度实现营业收入0.70亿元，较上年同期减少3.73%，归母净利润949.18万元，较上年同期减少13.76%。
    公司业绩增长动能充足，盈利水平稳中有进：2025年，分产品来看，线束组件业务营收1.26亿元，同比增长9.69%，毛利率32.91%，同比提升0.48pct；注塑集成件业务营收1.32亿元，同比增长11.74%，毛利率27.07%，同比下降1.22pct；其他主营业务实现营业收入2507.82万元，同比增长19.36%，毛利率26.30%。2025年，公司新项目吸烫机组件贡献收入1048.22万元，同时热泵线束组件及挂烫式电熨斗销量持续增长。
    行业发展态势向好，为公司创造有利外部环境：2025年我国新能源汽车产量达1662.6万辆，同比增长29%，成为拉动公司线束业务增长的核心新引擎。国家以旧换新政策成效明显，2025年推动1.29亿件家电以旧换新，同时全球小家电市场保持温和增长态势，2025年我国家电出口额1510亿美元，驱动上游零部件市场稳步发展。中长期来看，行业上下游产业链绑定日益紧密，品牌制造商零部件外包需求持续增加，有利于公司深化与现有核心客户的长期合作关系；电子线束应用领域不断拓展细化，为公司拓宽业务创造了有利条件。线束行业集中度加速提高，落后产能逐步出清，公司定制与响应能力业内领先，市场份额有望扩大。
    研发实力持续积累，主营业务与数字化建设齐头并进：2025年公司研发费用达1293.25万元，占营业收入的4.49%，截至2025年底，公司累计拥有发明专利5项、实用新型专利58项。2025年，公司线束与集成组件业务取得显著突破，汽车领域尊界、小米、奥迪A5L等多个项目实现量产爬坡，家电领域新一代蒸汽式电熨斗等高端项目相继量产；在工业领域，公司数据中心散热线束开始量产并快速爬坡；同时公司成功获得理想、小鹏等战略客户项目定点，多个高集成化组件项目预计量产后将贡献可观业绩。公司持续推进数字工厂建设，优化ERP、WMS、MES等信息化系统实现降本增效，并与上海图灵智造机器人签署战略合作协议，共同研发具身智能机器人核心部件。
    盈利预测与投资评级：公司核心下游汽车零部件行业毛利承压，我们略微下调盈利预测，预计2026-2028年营业收入为3.25（前值3.44）/3.67（前值3.98）/4.23（新增）亿元，预计2026-2028年归母净利润为0.55（前值0.61）/0.62（前值0.74）/0.71（新增）亿元，对应PE分别29/26/23倍。考虑到公司数据中心等产品有高增长潜能，我们维持“买入”评级。
    风险提示：1）市场竞争风险；2）主要客户相对集中风险；3）原材料价格波动风险；4）汇率波动风险；5）产品质量控制风险。

2025年报&2026一季报点评：2026Q1收入同比+11%，汇兑拖累短期利润，拟发股权激励

致欧科技(301376)
    投资要点
    业绩简评：2026Q1，公司实现收入23.14亿元，同比+10.66%；归母净利润0.75亿元，同比-32.20%；扣非净利润0.57亿元，同比-52.04%。2025全年收入87.01亿元，同比+7.10%；归母净利润3.36亿元，同比+0.67%；扣非净利润3.19亿元，同比+3.43%。2025年累计现金分红率47.8%。
    汇兑损失为2026Q1利润下滑核心原因。2026Q1财务费用0.78亿元，而2025Q1为汇兑收益-0.27亿元，同比劣化约1.05亿元，主要系汇率波动产生较大汇兑损失所致。同期公允价值变动收益0.17亿元（2025Q1为-0.10亿元），主要系远期外汇收益部分对冲汇兑损失。2026Q1毛利率35.05%，同比-0.34pct；销售费用率23.51%，同比-0.81pct；管理费用率3.71%，同比-0.66pct，期间费用率改善明显。我们认为费用率改善主要受益于VC模式增速较快，该模式佣金费用率更低。整体来看，剔除汇率与远期外汇因素后，公司盈利能力有所改善。
    2025年分板块：欧洲基本盘稳固增长，美加受关税影响承压，拉美快速放量。分地区看，2025年欧洲地区收入56.81亿元，同比+16.03%，占主营业务收入的65.85%，受益于VC模式成长加速。美加地区收入25.88亿元，同比-10.33%，主要受美国关税政策影响。拉美地区收入2.14亿元，同比+59.84%，新市场开拓成效显著。分品类看，家具系列收入46.87亿元，同比+11.65%，占比提升至54.33%，受益于中大件家具领域拓展（床、桌子类产品同比增幅均超50%）；家居系列收入30.72亿元，同比+4.01%；宠物系列收入6.15亿元，同比-9.01%，受市场竞争加剧及低价冲击影响；运动户外收入2.54亿元，同比+23.64%。
    VC模式持续深化叠加“中国+N”供应链落地，渠道与供应链竞争力增强。2025年亚马逊VC收入13.08亿元，同比+131.44%，占主营业务收入比重由2024年的7.03%提升至15.16%。公司主动加深VC渠道布局，提升经营效率压缩佣金费用率。供应链方面，截至2025年末美国市场80%出货需求可由东南亚产能承接，成功构建“中国+N”双重产能备份与弹性调拨体系，增强了抗风险韧性。
    公司发布2026年限制性股票激励计划草案，彰显中期增长信心。公司拟授予第二类限制性股票不超过449万股（占总股本1.12%），授予价格10.50元/股，激励对象不超过162人（含5名董事高管、157名核心技术及业务人员）。归属条件以2025年剔除股份支付费用影响后净利润（约3.32亿元）为基数，2026-28年净利润增长率目标值分别为39.35%/60.26%/76.28%（对应约4.62亿/5.31亿/5.84亿元），触发值分别为25.42%/44.23%/68.27%（对应约4.16亿/4.78亿/5.58亿元）。分三年归属（35%/35%/30%）。
    盈利预测与投资评级：致欧科技为跨境家居品牌龙头，欧洲基本盘稳固、VC模式转型深化降本增效、改善供应链布局增强韧性。考虑汇率、原材料等影响，我们将公司2026-2027年归母净利润预期由4.50/5.42亿元调整至4.62/5.33亿元，新增2028年归母净利润预期为5.86亿元，对应2026-2028年同比+38%/+15%/+10%，对应4月28日收盘价PE为14/12/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：运费及汇率波动风险，关税及地缘政治风险，供应链及库存风险。

2025年报点评：订货创历史新高，战新产业布局取得较好成效

航天电器(002025)
    事件：公司3月31日公告，2025年公司营收（58.20亿元，+15.82%），归母净利润（1.83亿元，-47.32%），扣非归母净利润（1.47亿元，-52.73%)，毛利率（30.60%，-7.74pcts），净利率（4.04%，-4.00pcts）。
    2025年订货创历史新高，营业收入快速增长；部分产品降价及原材料涨价致盈利能力阶段性承压
    2025年公司营收（58.20亿元，+15.82%）增速回正，主要源于公司加速新域新质装备、战略性新兴领域布局及市场拓展，订货创历史新高；归母净利润（1.83亿元，-47.32%）与扣非归母净利润（1.47亿元，-52.73%)明显下滑，毛利率（30.60%，-7.74pcts）及净利率（4.04%，-4.00pcts）有所下降，主要系本期部分产品价格下降、贵金属材料价格上涨推升制造成本、2021年度定增募投项目转固后折旧费用增长等原因所致。公司信用减值损失（-0.27亿元，减少0.58亿元），主要受益于应收账款坏账损失减轻。
    费用方面，2025年公司三费费率（12.76%，-1.44pcts）有所下降，具体来看，销售费用率（2.54%，-0.60pcts）管理费用率（10.28%，-1.14pcts）均有所下降，财务费用率（-0.06%，+0.30pcts）有所增长，主要系本期公司利息收入、汇兑收益减少小幅抬升所致。研发费用（7.38亿元，-1.75%）略有下降。
    存货（24.91亿元，+34.59%）快速增长，其中发出商品（10.20亿元，+125.66%）大幅增长，结合公司以销定产模式，我们判断，公司在手订单充足，相关业绩有望在2026年逐步兑现。根据公司2025年董事会工作报告，2026年公司计划实现营业收入65亿元，同比增长11.68%，成本费用控制在61.12亿元以内，战略性新兴产业有望构筑公司第二增长极。
    现金流方面，2025年公司经营活动现金流净额（-6.14亿元，同比减少3.55亿元）大幅减少，主要系在订货创历史新高情况下为保障及时交付产品公司生产物料采购及外协外购结算支付的现金相应增加所致；筹资活动现金流净额（-3.57亿元，同比减少2.43亿元）有所减少，主要系本期公司回购股权激励限制性股票并支付受让子公司对价款及本期公司及子公司房屋租赁付款增加所致。
    紧跟新域新质领域需求，业务向多赛道协同格局发展
    公司主要从事高端连接器与互连一体化产品、微特电机与控制组件、继电器、光电器件等产品的研制和销售，以及为客户提供系统集成互联一体化解决方案。2025年公司在防务领域、战新产业的订货、营业收入同比实现较快增长。
    具体来看：
    ①连接器及互连一体化产品：2025年实现营收（39.84亿元，+17.59%）快速增长，营收占比68.46%，毛利率（29.07%，-9.61pcts）明显下降。
    公司研制生产的连接器主要品种为高速传输连接器、液冷连接器、毛纽扣连接器、高可靠圆形连接器、绞线式弹性毫微插针连接器、射频连接器、密封连接器、光纤连接器、印制电路连接器等。
    ②电机与控制组件：2025年实现营收（13.58亿元，+21.65%）快速增长，营收占比23.33%，毛利率（30.67%，-4.94pcts）明显下降。
    公司微特电机研制生产的主要品种为伺服电机、无刷直流电机、直流力矩电机、永磁直流系列电机、步进电机、中小型民用电机等，
    ③继电器：2025年实现营收（2.40亿元，-3.27%）有所下滑，营收占比4.13%，毛利率（44.88%，-2.23pcts）有所下降。
    公司研制生产的继电器主要品种为密封电磁继电器、温度继电器、平衡力继电器、固态继电器、特种继电器、时间继电器等
    ④光通信器件：2025年实现营收（1.32亿元，-8.97%）有所下降，营收占比2.26%，毛利率（25.81%，+1.20pcts）有所上升。
    公司光通信器件（光有源器件）包括各种激光器、探测器、光收发一体化组件和模块等系列产品，被广泛应用于防务、光通信、数据中心、视频安防监控、智能电网、物联网、医疗传感等领域。
    聚焦大互连、大电机+专精特新产业，光模块、液冷等产品成功进入市场，取得小批量订单，
    2026年公司计划扎实推进“442”市场开发策略，在确保防务领域业务稳健增长的基础上加大新域新质装备、AI算力与信创、海洋装备、商业航天、通用飞行器等领域的布局与拓展，加速构建战新产业生态等领域的拓展力度。
    从公司研发投入重点方向来看，聚焦“2+N”（大互连、大电机+专精特新）产业，重点实施高速模组、液冷互连、光电互连、芯片测试组件、毛纽扣互连、微波组件、伺服电机、高速电机等产品研发投入，其中电力光模块、高速背板连接器、液冷管路产品、射频同轴开关产品等成功进入市场，形成小批量订单，后续有望成为公司收入拓展、业绩持续快速增长的核心驱动力。
    此外，从公司资本运作角度，2025年11月22日公告，公司拟收购控股子公司深圳市航天电机系统有限公司32%股权，本次股权收购完成后，公司将持有航电系统100%股权，航电系统成为公司全资子公司。2025年12月19日公告，公司已与深圳科工签订《产权交易合同》，股权转让价款为4659.03万元（不含交易服务费）。本次收购有助于加快落实公司民用电机产业布局规划、整合电机业务，促进航电系统高质量发展。
    2026年公司将重点推动广州增城产业基地项目（一期）竣工验收，组织相关子公司准备入驻；完成林泉电机智能化生产厂房建设主体施工；力争封顶泰州航宇“封装基础件智能制造基地项目”；围绕战新产业、重大产业化项目布局先进制造能力，完成高速模组及液冷互连产品等生产能力建设。
    为公司加快优势产业和新产业发展、进一步提升市场竞争力奠定坚实基础。
    投资建议
    公司是我国高端连接器与互连一体化产品、微特电机与控制组件、继电器和光电子行业的核心骨干企业，主要关注点包括：
    1.2025年，公司订货创历史新高，营业收入实现快速增长，但受部分产品价格下降、贵金属材料价格上涨导致主要产品制造成本上升，募投项目折旧增加等方面影响公司利润阶段性承压。结合2025年年底存货及2026年公司预计收入来看，预计2026年公司仍将保持增长，基本盘较为稳固；
    2.从新增量而言，公司重点聚焦“2+N”（大互连、大电机+专精特新）产业，重点实施高速模组、液冷互连、光电互连、芯片测试组件、毛纽扣互连、微波组件、伺服电机、高速电机等产品研发投入，其中电力光模块、高速背板连接器、液冷管路产品、射频同轴开关产品等成功进入市场，形成小批量订单，在商业航天、AI算力等高景气赛道中布局取得较好进展，后续有望成为公司收入拓展、拓展第二增长曲线的核心驱动力。
    基于以上观点，我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为65.59亿元、77.79亿元和94.85亿元，归母净利润分别为3.93亿元、4.83亿元及5.84亿元，EPS分别为0.86元、1.06元、1.28元，我们维持“买入”评级。
    风险提示
    产能项目建设进度不及预期；下游需求不及预期；产能消化不及预期；上游原材料成本波动。

2026年一季报点评：业绩符合预期，S800同平台MPV/SUV有序开发中

江淮汽车(600418)
    投资要点
    公告要点：公司2026Q1收入114.6亿元，归母净利润-6.1亿元，扣非后归母净利润-7.3亿元。
    Q1业绩符合我们预期。1）营收：公司Q1总销量为8.4万辆，同环比分别-15.5%/-17.7%，其中尊界26Q1共交付0.37万辆，环比-62%。公司Q1ASP为13.6万元，同环比分别+38.1%-11.0%。2）毛利率：26Q1毛利率11.4%，同环比分别+1.3pct/-3.8pct。3）费用率：公司Q1销售/管理/研发费用率分别为6.5%/3.8%/3.2%，同比分别+3.2/-1.9/-0.2pct，环比分别-1.7/+1.2/-0.7pct。4）投资收益：公司26Q1投资收益为-2亿元。5）公司26Q1最终实现扣非归母净利润-7.3亿元。
    尊界新车有序开发中。2026年4月26日，华为常务董事、产品投资评审委员会主任、终端BG董事长余承东在北京车展鸿蒙智行会客厅直播中透露，尊界更高端的200万级新车将在6月底对外发布。此外年报中公司披露同平台MPV和SUV产品也在有序开发中，新车催化较多。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2026/2027/2028年归母净利润预期为17/37/64亿元。对应PE为65/30/17x。考虑尊界品牌卡位高端，同平台MPV和SUV产品也在有序开发中，有望成为公司新的业绩增长点，我们仍维持江淮汽车“买入”评级。
    风险提示：商用车行业景气度低于预期；对外合作进展低于预期；芯片/电池等关键零部件供应链不稳定风险等。

2025年年报点评：研发投入加码，公司25年归母净利润增幅104%

北方导航(600435)
    事件：公司3月28日公告，2025年公司实现营收（41.92亿元，+52.56%），归母净利润（1.21亿元，+104.30%），扣非归母净利润（0.87亿元，+116.65%)，毛利率（15.68%，-6.96pcts），净利率（2.80%，-0.45pcts）。
    公司是中国兵器工业集团下属上市公司，以军品二三四级配套为主，主要从事的军民两用产品业务以“导航控制和弹药信息化技术”为主，在该领域具备长期技术积累和技术优势。公司致力于围绕制导与控制、AI目标自主识别、光电探测与导引、先进材料应用、智能制造、综合热管理、集群组网通信、智能化集成化连接8个专业技术体系，发展导航与控制、军事通信和智能集成连接3个产业生态，在制导控制、导航控制、电台及卫星通信、电连接器、无人巡飞等领域处于国内领先地位。
    公司核心主业受益于行业高景气度，2025年收入增长显著
    2025年公司实现营收（41.92亿元，+52.56%），归母净利润（1.21亿元，+104.30%），主要系公司交付主要产品增加；毛利率（15.68%，-6.96pcts）和净利率（2.80%，-0.45pcts）有所下降，主要系营业成本（35.35亿元，+66.28%）增速高于营收增速，其中材料及燃动（31.22亿元，+72.62%）大幅增长。
    经活动现金流改善，研发投入提升，战略新兴产业拓展成效显著
    经营活动产生的现金流量净额（-1.65亿元，上年同期-5.48亿元）增加显著，主要系公司2025年交付主要产品较上年同期增加，导致销售回款同比增加。
    期间费用（5.43亿元，+11.41%）有所增长，期间费用率（12.96%，-4.79pcts）下降，主要系公司营收增长较大且费用管控较好；其中，研发投入（3.09亿元，+54.93%），战略新兴产业收入占比达到85%，新产品贡献率超过40%。衡阳光电和中兵航联均通过国家级专精特新“小巨人”复核，并分别获得国家级专精特新重点“小巨人”和江苏省五星级上云企业。
    从公司经营性财务数据来看，应收账款（51.02亿元，+14.32%）增长主要系因收入增长带来的正常应收款增加；合同负债（0.93亿元，-50.58%）大幅减少，主要系公司2025年主要产品确认收入致合同负债减少。
    公司子公司业绩分化，强化产业链协同，积极寻找业绩增长点
    投资建议
    公司作为中国兵器工业集团旗下导航控制与弹药信息化领域的核心上市平台，以军品二三四级配套为主，主营业务涵盖导航控制、制导控制、探测与控制、环境与稳定控制、电台及卫星通信、电连接器以及无人巡飞等领域，在国内相关行业居于领先地位。我们的具体观点及投资建议如下：
    （1）当前，新战争形态对于新型武器装备产生了新的需求，以“智能化、体系化、信息化”为代表的新质新域作战力量已成为大国战略竞争的制高点和制胜未来的关键力量，也将是发展的重点方向。公司布局的制导与控制、军事通信、智能集成连接领域均属于高景气赛道，叠加国内下游弹药需求逐步修复的背景之下，未来业绩有望持续保持增长态势。
    （2）公司持续加大研发投入力度，研发项目聚集主业，有利于进一步增强核心竞争力，持续拓展潜在市场空间。
    （3）公司2025年年报预计2026年营收40亿元，利润总额1.4亿元，显示出公司在“十五五”开局之年将更注重盈利质量的提升。公司持续推进“8+3”技术体系和产业生态建设，战略新兴产业收入占比达85%，为未来发展奠定基础。
    （4）公司作为央企控股的上市平台，切实履行央企上市公司的使命责任，积极响应市值管理要求，开展分红等措施，有助于提振投资者信心，也有望为公司带来一定的估值溢价。
    基于以上观点，我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为46.09亿元、52.50亿元和59.53亿元，归母净利润分别为1.37亿元、1.70亿元及2.30亿元，EPS分别为0.09元、0.11元、0.15元。基于公司所处行业地位以及未来的发展前景，我们维持“买入”评级。
    风险提示
    军品交付不及预期、军工客户采购需求存在波动性、军贸业务拓展节奏不及预期、民品市场拓展持续性不及预期。

海尔智家：2026Q1收入业绩阶段性承压，进一步强化股东回报

海尔智家(600690)
    事件：2026年4月27日，海尔智家发布2026年一季报。2026Q1公司实现营收736.87亿元（-6.86%），归母净利润46.52亿元（-15.22%），扣非归母净利润44.41亿元（-17.20%）。
    2026Q1收入业绩阶段性承压，新兴市场增长与渠道模式变革对冲部分压力。1）收入端：2026Q1公司营收736.87亿元（-6.86%），出现个位数下滑，公司凭借南亚、东南亚等新兴市场的双位数增长，和国内全域TC渠道模式变革带来的用户触达与运营效率提升，有效对冲了北美市场波动及国内行业下行对整体业绩的拖累。2）利润端：2026Q1公司归母净利润46.52亿元（-15.22%），受到关税成本、汇率波动等方面的影响，业绩端短期承压。
    2026Q1毛利率基本平稳，期间费用率整体小幅上涨。1）毛利率：2026Q1毛利率为25.34%（-0.06pct），盈利能力保持稳定，国内高端化占比提升带动产品结构优化，部分对冲关税和原材料价格波动的压力。2）净利率：2026Q1净利率为6.52%（-0.61pct），跌幅略高于毛利率主系汇兑损益增加。3）费用端：2026Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.57/3.95/4.22/1.00%，分别同比-1.05/+0.80/+0.06/+1.28pct，其中销售费用率下降主因系国内渠道变革和物流端优化的共同助力，管理费用率提升主系公司AI平台、大暖通业务等长期能力建设投入增加，财务费用率受汇率波动影响涨幅较为明显。
    投资建议：行业端，全球智慧家居产业加速，海外新兴市场存在结构性机遇。公司端，数字化变革持续推进，卡萨帝持续快速增长，海外本土化布局能力强劲，IP营销赋能，收入和业绩有望持续提升，同时通过资本运作持续强化股东回报。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为200.34/215.64/232.04亿元，对应EPS分别为2.14/2.30/2.47元，当前股价对应PE分别为9.99/9.28/8.62倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不确定性、行业竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、海外业务运营风险等。

兆驰股份：2026Q1收入增速转正，LED产业链和光通信打开成长空间

兆驰股份(002429)
    事件：2026年4月23日，兆驰股份发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入178.07亿元（-12.39%），归母净利润13.03亿元（-18.67%），扣非归母净利润11.30亿元（-28.72%）。2026Q1公司实现营业收入41.80亿元（+12.28%），归母净利润2.10亿元（-37.34%），扣非归母净利润1.86亿元（-40.20%）。
    2025Q4收入跌幅收窄，2025年LED产业链收入逆势快增。1）分季度：2025Q4公司实现营收39.12亿元（-6.06%），收入端降幅有所收窄；归母净利润3.03亿元（+31.85%），实现快速增长，但扣非归母净利润2.44亿元（-11.07%），利润端剔除非经常性因素后仍阶段性承压。2）分产品：2025年公司多媒体视听产品及运营服务、LED产业链收入分别为120.82亿元（-19.43%）、57.25亿元（+7.41%）；公司智能终端业务受国际贸易关税政策变化影响出货量阶段性承压，LED产业链业务作为业绩核心支撑，利润贡献超60%。3）分地区：2025年公司境内、境外收入分别为84.49亿元（+2.43%）、93.58亿元（-22.52%），境内市场实现小幅增长，境外市场阶段性承压；随着越南、墨西哥等海外基地建设推进，公司海外产能供给和订单承接能力有望逐步改善。4）分销售模式：2025年公司直销、分销收入分别为170.11亿元（-13.52%）、7.96亿元（+21.25%），直销作为工作主要销售模式收入占比为95.53%，分销模式实现逆势快速增长。
    2025Q4盈利能力改善，2026Q1毛净利率短期承压。1）毛利率：2025Q4/2026Q1公司毛利率分别为25.96%/13.97%，分别同比+5.48/-4.37pct；2025Q4毛利率同比改善明显，2026Q1毛利率阶段性承压。2）净利率：2025Q4/2026Q1公司净利率分别为9.31%/5.90%，分别同比+2.71/-3.71pct，2026Q1净利率降幅略小于毛利率。3）费用端：2025Q4和2026Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.07%/2.24%/7.38%/0.86%和1.19%/2.03%/4.74%/1.75%，分别同比-0.81/-0.39/+1.33/+1.33pct和-0.90/+0.15/-0.60/+1.37pct，其中2025Q4和2026Q1财务费用率持续提升主要系外币汇率波动所致。
    投资建议：行业端，全球电视ODM代工比例持续提升，Mini/MicroLED、车载LED、RGB-Mini LED背光等高端显示应用加速渗透；同时AI算力需求拉动光通信产业景气上行，400G/800G/1.6T高速光模块需求具备较强成长性。公司端，公司系全球领先的智能终端ODM服务商，电视ODM出货规模稳固；LED全产业链垂直整合优势突出，高端产品结构持续优化；光通信业务已完成“光芯片-光器件-光模块”产业链布局，有望打造第三增长曲线。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为18.15/21.76/25.83亿元，对应EPS分别为0.40/0.48/0.57元，当前股价对应PE分别为28.31/23.61/19.89倍。维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求波动风险、国际贸易政策变化风险、汇率波动风险、原材料价格波动风险等。

盈利韧性凸显，静待化工景气反转

密尔克卫(603713)
    投资要点：
    事件：1）密尔克卫发布一季报，一季度营业总收入37.44亿元，同比增长12.02%；归属于母公司所有者的净利润1.84亿元，同比增长7.07%。2）公司发布开展仓储物流基础设施REITs申报发行工作及相关授权事项的公告，拟以6个全资子公司持有的仓储物流项目作为底层资产申报基础设施REITs，涵盖上海振义项目、宁波慎则项目、天津东旭项目及张家港地区的巴士物流、大正信、化工物流项目，全部资产位于长三角与环渤海核心物流节点，由6家全资子公司分别持有，资产权属清晰，具备稳定运营基础。
    收入增长稳健，费用端管控良好，静待化工需求改善。Q1经营表现亮眼，传统化工行业景气偏弱，公司通过导入新能源、芯片优质客户，叠加复配分装等高附加值业
    务落地，对冲周期下行压力。费用端管控良好，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.81%/1.61%/0.28%/1.46%，同比-0.32/-0.14/-0.28/+0.34pcts。Q1业绩稳健，充分彰显公司经营韧性，后续化工需求回暖有望带动业绩弹性释放。
    平台扩张持续验证，第二增长曲线弹性可期。公司的平台基础设施和服务网络继续加密，区域布局继续向“全国加密+东南亚延伸”演进，2025年10月，公司防城港危化品一体化基地正式投入运营，2026年1月，公司成立香港空运部，同月加码重资产夯实亚太网络。我们认为公司正逐步将国内成熟的危化品运营体系、一体化服务能力与全球化网络向外输出，我们认为既有望实现客户跟随式出海，也可通过模式复制与资质壁垒打开海外增量市场，为第二增长曲线提供持续弹性。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.3/8.5/9.8亿元，当前股价对应的PE分别为12.3/10.6/9.1倍。公司为化工物流龙头，商业模式清晰，多业务并举综合物流服务能力持续增强，服务链条延伸推动盈利能力持续上涨，维持“买入”评级。
    风险提示。1）宏观经济景气波动导致需求低于预期；2）行业监管政策变动影响公司扩张节奏；3）危化品运输事故风险。

2026年一季报点评：Q1归母净利润2.8亿元同比-41%，马消投资收益减少拖累利润

重庆百货(600729)
    投资要点
    业绩简评：零售主业扣非扣马消净利润仅同比下降6%，马上消费金融投资收益缩减是利润下滑主因。2026Q1公司实现营收40.8亿元，同比-4.6%；归母净利润2.79亿元，同比-41.3%；扣非净利润2.92亿元，同比-34.3%。
    马上消费金融投资收益同比大幅减少，叠加公允价值变动损失拖累利润表现。2026Q1公司对联营合营企业投资收益为0.44亿元，较2025年同期的1.81亿元同比下降75.8%。同时，公司持有的交易性金融资产公允价值变动损益较上年同期减少0.54亿元（从盈利0.31亿元变为损失0.23亿元，主要由于所持登康口腔股票的公允价值波动）。剔除马消投资收益后，零售主业扣非净利润约为2.49亿元，同比仅下降5.8%，主业经营保持稳健。
    毛利率小幅下降，费用管控整体稳定。2026Q1公司毛利率29.47%，同比-0.17pct。销售费用率14.05%，同比-0.14pct，费用管控良好。管理费用率4.89%，同比+0.16pct。财务费用率0.32%，同比+0.03pct，基本持平。整体期间费用率同比变动不大，费用端表现平稳。
    电器业态收入逆势增长，汽贸持续承压收缩。根据公司Q1经营数据公告，2026Q1公司期末门店总数260家，较年初净减少3家（超市关闭2家、电器关闭1家）。就收入拆分而言，公司大本营重庆地区：
    1）百货实现收入5.88亿元，同比-6.86%，毛利率71.97%，同比+1.56pct，毛利率持续提升；
    2）超市实现收入18.40亿元，同比-3.06%，毛利率26.29%，同比-0.64pct，降幅在各业态中较小，我们认为超市调改的坪效改善成果逐步体现；3）电器实现收入8.64亿元，同比+8.49%，是唯一正增长的业态，毛利率18.98%，同比-0.95pct，我们认为收入增长主要受益于公司在重庆地区线下电器市场份额的持续提升；
    4）汽贸实现收入6.69亿元，同比-17.39%，毛利率8.94%，同比+0.54pct，收入持续下滑系受行业深度调整影响，公司加快关闭低效门店、并转向以代销模式（收入较低、毛利率高）的新能源车所致。
    盈利预测与投资评级：公司零售主业经营韧性较强，扣非扣马消净利润同比降幅仅6%。Q1利润大幅下滑主要系马消投资收益同比减少1.37亿元及公允价值变动损益同比减少0.54亿元所致。考虑马上消费金融投资收益阶段性大幅缩减及公允价值波动等因素，我们将公司2026-2028年归母净利润预期由10.2/10.9/11.4亿元下调至6.8/7.6/8.0亿元，对应同比-34.5%/+10.3%/+5.8%，对应4月28日收盘价PE为14/13/12倍。我们认为市场对公司估值主要看零售主业部分，而零售主业的表现仍较稳健，维持“买入”评级。
    风险提示：终端消费需求波动，汽贸转型不及预期，马消业绩波动等。

新品放量驱动高增长，Q1短期承压不改全年增长趋势

迈普医学(301033)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年实现营收3.69亿元（yoy+32.46%），归母净利润1.13亿元（yoy+43.47%），扣非归母净利润1.05亿元（yoy+54.80%）。2026Q1实现营收0.78亿元（yoy+6.32%），归母净利润0.21亿元（yoy-14.27%）。
    点评：
    核心业务稳健，新品放量驱动高增长，Q1短期承压不改全年向好趋势。2025年公司业绩实现高速增长，收入3.69亿元（yoy+32.46%）。分产品看，可吸收再生氧化纤维素及硬脑膜医用胶合计实现收入1.05亿元（yoy+192.03%），成为核心增长引擎，其中止血纱约0.6亿元，脑膜胶约0.4亿元；颅颌面修补及固定系统实现收入0.95亿元（yoy+18.41%），保持稳健增长；人工硬脑（脊）膜补片实现收入1.56亿元，同比微增。2026Q1业绩短期承压，主要系脑膜及止血纱集采政策落地晚于预期，渠道在一季度处于去库存状态所致。我们判断目前渠道库存处于低位，随着京津冀“3+N”联盟集采协议于二季度陆续签订，公司核心产品有望凭借集采机会加速入院和市场渗透，全年增长有望恢复。
    海外市场持续高增，研发管线布局长远。2025年公司境外收入0.86亿元（yoy+51.87%），占比提升至23.34%。尽管2026Q1受局部地区冲突影响增速阶段性放缓，但公司止血纱全科适应症于2026Q1获得欧盟MDR认证，将能与国际竞品在更广阔市场展开全方位竞争，为海外业务持续增长提供新动力。公司持续高强度研发投入，2025年研发投入0.50亿元，占营收比重达13.61%。创新高端止血产品采用与国际大厂一致的止血纱基工艺，已启动临床。
    外延并购拓展边界，激励机制彰显信心。公司拟通过发行股份及支付现金的方式收购广州易介医疗科技，切入市场空间更广阔的神经介入赛道，打造脑部疾病整体解决方案，有望打开业务的长期成长天花板。目前该交易事项仍在审核过程中，公司已提交对交易所问询的修订回复，我们认为有望在2026年内完成。此外，公司2023年、2024年股权激励计划持续实施中，深度绑定核心员工利益，彰显对未来发展的坚定信心。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为4.74、6.26、8.43亿元，同比增速分别为28.5%、32.2%、34.6%，实现归母净利润为1.48、1.99、2.62亿元，同比分别增长31.2%、33.8%、32.1%，对应PE分别为25、19、14倍，维持“买入”投资评级。
    风险因素：集采政策变动风险；新产品市场推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；并购整合不及预期风险。

致欧科技：品类扩张，市场深耕，看好后续增长提速

致欧科技(301376)
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现收入87.01亿元（同比+7.1%），归母净利润3.36亿元（同比+0.7%），扣非归母净利润3.19亿元（同比+3.4%）；2026Q1公司实现收入23.14亿元（同比+10.7%），归母净利润0.75亿元（同比-32.2%），扣非归母净利润0.57亿元（同比-52.0%），当期财务费用减去公允价值变动收益后约为6千万元，其中主要部分来自于汇率波动导致的相关损失。
    2026年欧洲全面扩张，北美聚焦增长，搭建高韧性供应链体系。我们预计公司2026Q1欧洲市场在既定战略引领下延续稳健表现，2026年将围绕“全链条成本领先、继续拔高市占、平台合作深化、线下渠道试水”四大方向，持续巩固欧洲亚马逊家居垂类的市场龙头地位，线下渠道方面，在2025年成功切入欧洲7家大型KA商超渠道的基础上，2026年计划在西班牙落地首批品牌旗舰店，全面验证“店中店”等线下实体模式的可行性；美国市场处于销售模式转型阶段，公司将推动亚马逊SC向亚马逊VC模式转化，并依托多仓直发高效获取自然流量，我们看好接下来区域表现边际向上。供应链方面，公司前瞻性推进“中国+N”的两地产能布局，截至25年底，实现80%的东南亚产能对美国市场的直接出货，当面对贸易政策变动或单边关税调整时，公司能在较短周期内在“中国制造”与“东南亚制造”间进行产能的精准调度与发货路径切换，抵御全球贸易波动风险。
    2025年家具家居品类增长良好，海外渠道战略稳步推进。分产品看，2025年公司家具/家居/宠物/运动户外产品分别实现营收46.9/30.7/6.1/2.5亿元，分别同比+11.7%/+4.0%/-9.0%/+23.6%。分地区看，2025年公司在欧洲/美加/拉美/其他地区分别实现营收56.8/25.9/2.1/1.4亿元，分别同比+16.0%/-10.3%/+59.8%/+23.7%，欧洲仍是公司最大市场，其次是北美，拉美地区增速亮眼。公司持续推进渠道结构优化，深化与亚马逊合作模式，在B2C模式竞争优势的基础上，加大向B2B模式转型。受模式切换影响，2025年公司B2C渠道下亚马逊平台收入同比下降13.0%，线上B2B渠道下亚马逊VC收入同比增长131.4%，带动线上B2B业务整体增长103.1%，成为公司渠道增长的核心驱动力。
    2026Q1财务费用造成拖累，存货有所增加但营运能力保持良好。2025年公司毛利率为34.5%（同比-0.2pct），期间费用方面，销售/管理+研发/财务费用率分别为25.2%/4.5%/-0.1%，分别同比+0.5pct/-0.1pct/-0.9pct。营运能力方面，公司2025年存货周转天数约82天，同比增加约7天；现金流方面，公司2025年实现经营活动所得现金净额24.7亿元。2026Q1公司毛利率为35.1%（同比-0.3pct），期间费用方面，公司销售/管理+研发/财务费用率分别为23.5%/4.4%/3.4%，分别同比-0.8pct/-0.8pct/+4.7pct，财务费用拖累较大；2026Q1公司存货金额有所增加但存货周转天数稳中有降。盈利预测与投资评级：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为4.5/5.5/6.6亿元，PE分别为14.1X/11.6X/9.6X，维持“买入”评级。
    风险因素：关税政策变化、行业竞争加剧、新品推广不及预期。

2026年一季报点评：海外拓展加速，盈利能力提升

海博思创(688411)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季报，公司25年营收116.1亿元，同比+40.4%，归母净利润9.5亿元，同比+46.8%，毛利率18.2%，同比-0.2pct，归母净利率8.2%，同+0.4pct；其中25年Q4营收37亿元，同环比+20.4％/+9.1％，归母净利润3.3亿元，同环比-1.7%/+7.1％。26Q1公司营收23.69亿元，同比+53.06%；归母净利润2.04亿元，同比+117%，毛利率为19.42%，同比+0.73pct。
    海外拓展加速、盈利能力提升。我们测算公司25年出货共26GWh，其中国内24GWh、海外约2GWh；我们预计确收约国内23GWh，海外略超1GWh，毛利率约18.2%。26Q1出货6-7GWh，其中海外0.8gwh，确收5gwh，其中海外占0.1gwh，国内毛利率约18.9%，海外毛利率26%海外占比提升使得公司盈利继续提升。我们预计公司26Q2排产提升至15GWh左右，26年预计出货70GWh，其中国内60gwh（其中50GWh为独立储能）、海外10GWh，公司乘国内容量电价之风，通过锁定优质节点、切换大电芯、延长融资期等平滑原材料的成本上涨，同时向制造+运营模式迈进，新模式打开增长第二曲线，海外在欧洲、东南亚、澳洲等市场持续突破，在手订单充足。
    算电协同、钠电池等新方向积极推进。公司与宁德签署3年60GWh钠电池订单合作，计划26年建设1gwh+钠电池储能示范项目，明年有望规模化推进。算电协同方面，公司与光大金租达成合作，有望建设3-4个算电协同储能项目，进一步打开储能应用市场。
    规模扩大和排产提升致使存货略有提升。公司25年期间费用9.4亿元，同比+28.7%，费用率8.1%，同比-0.7pct，其中Q4期间费用2.9亿元，费用率7.9%，同环比+2.7/+0.4pct；26Q1期间费用2.4亿元，同比+32.8%，费用率10.2%，同环比-1.6/+2.3pct；25年经营性净现金流5.3亿元，同比-40.2%，26Q1经营性净现金流-5.4亿元，同比-30.4%；25年资本开支4.7亿元，同比+121.6%，26Q1资本开支5.1亿元，同比+1022.5%；26Q1末存货32.3亿元，较年初+48.6%。
    盈利预测：考虑到公司业绩符合市场此前预期，我们预计26-27年归母净利润18.9/31.5亿元(原值18.4/31.8亿元)，并新增28年盈利预测41.1亿元，同比+98.6%/+66.9%/+30.4%，对应PE为22x/13x/10x，给予26年30倍PE，对应股价315元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧、行业政策变动。

受益PCB产能扩张及高端化，电镀设备龙头业绩拐点已现

东威科技(688700)
    公司公布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收10.98亿元，同比+46.45%，归母净利润1.21亿元，同比+74.58%；2026年一季度实现营收3.05亿元，同比+44.47%，归母净利润0.44亿元，同比+160.59%。公司作为PCB电镀设备龙头企业，未来有望充分受益于人工智能、算力等驱动的高端PCB扩产周期，给予买入评级。
    支撑评级的要点
    受益于下游PCB产能扩张，公司25年业绩实现高增。得益于人工智能、算力等领域快速发展带来的高端PCB板需求，以及PCB行业东南亚投资潮，公司PCB电镀设备的订单持续增长，带动公司整体业绩实现快速提升。2025年公司实现营业收入10.98亿元，同比+46.45%，归母净利润1.21亿元，同比+74.58%。其中，PCB电镀设备业务实现营收8.22亿元，同比+67.45%，占总营收比重接近75%，为公司主要收入和利润来源。盈利能力方面，2025年公司整体毛利率为34.40%，同比提升0.90pct；净利率为11.01%，同比提升1.77pct，盈利能力稳步改善。
    26年延续高增趋势，盈利能力提升明显。进入2026年，继续受益于下游PCB行业的高景气度，一季度实现营收3.05亿元，同比+44.47%，归母净利润0.44亿元，同比+160.59%，继续延续高速增长趋势。盈利能力方面，一季度公司整体毛利率为37.25%，同比提升7.45pct，净利率为14.51%，同比提升6.46pct，盈利能力提升显著。
    PCB电镀设备龙头地位稳固，有望充分受益于行业景气与高端化趋势。公司深耕电镀技术20年，垂直连续电镀设备在中国市占率超50%，下游客户已覆盖大多数国内一线PCB制造厂商，龙头地位稳固。技术上，公司的垂直连续电镀设备在多项关键指标上达到甚至超过国际市场同类设备的技术水平，处于行业领先地位。短期来看，截至2026年3月末，公司合同负债达8.72亿元，同比翻倍增长。因此在高端PCB电镀设备需求快速增长的背景下，公司凭借着技术和市场优势，有望充分受益。
    估值
    综合考虑PCB行业的景气度及公司订单情况，我们调整公司的盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年实现营业收入19.17/27.31/34.72亿元，实现归母净利润2.94/4.62/6.32亿元，EPS为0.98/1.55/2.12元，当前股价对应PE为62.2/39.6/28.9倍，考虑到公司作为PCB电镀设备龙头企业，未来有望充分受益于人工智能、算力等驱动的高端PCB扩产周期，上调至“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    下游PCB行业扩产不及预期；新产品拓展不及预期；原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险。

26Q1扣非业绩符合预期，新3年分红方案落地

兔宝宝(002043)
    2026年4月28日，公司披露2026年一季报，26Q1实现收入16.9亿元，同比+32.7%，归母净利润1.5亿元，同比+46.4%，扣非净利润0.9亿元，同比+4.2%。扣非业绩符合预期，归母利润超预期，非经主要为公允价值变动、单项应收减值冲回、债务重组损益。
    经营分析
    （1）装饰材料主业稳健增长。26Q1报表收入同比+33%，而毛利额2.7亿元、同比+3%，我们判断较大差异主要受结构影响，公司26Q1确认的A类占比较高（装饰材料口径），而B类较少（品牌使用费口径）。毛利额的增速更接近AB类折合后的装饰材料真实增长（与扣非增速匹配）。截至2025年底，装饰材料门店5652家，其中可提供板材定制+服务的门店4000家左右，全面升级新零售营销模式；家具厂渠道拓展顺利，25年末合作的家具厂客户3万多家，积极导入彩臻板及纯芯板等新品类，持续提升合作力度和黏性。（2）裕丰汉唐业务收缩并减亏。2025年裕丰汉唐收入2.5亿元，同比-59.3%，家居工程渠道以控制风险为基调。2025年资产减值损失-1.6亿（主要为商誉减值），信用减值损失-2.3亿。2020-25年累计信用减值超11亿，截至26Q1应收账款及票据净额仅4.1亿；截至2025年末，裕丰汉唐商誉减值准备3.7亿，净值仅0.8亿。减值风险已大幅出清，26Q1信用减值损失+0.07亿，同比+0.23亿，结合非经细项，过往计提的应收减值准备有部分冲回。
    （3）新3年分红方案表述超预期。2025年末拟分红1.08亿，26Q1拟分红1.47亿，部分放在一季度主要系2025年末母公司可分配利润不足，结合2025年中分红的2.29亿，2025+26Q1分红总额4.85亿；公司发布未来3年分红规划，一是固定现金分红，2026-28年分别5.0、5.5、6.0亿，并承诺在股价偏离时启动回购注销。二是特别分红，在2026-28年归母净利较2025年增长超过10%、20%、30%时启动，金额下限为5000万，实施条件宽松，提供高分红弹性。
    盈利预测、估值与评级
    在地产需求整体下行的背景下，公司仍保持增长韧性，中小家具厂渠道变革和颗粒板新品类拓展顺利，板材集中度低、具备成长空间；高分红承诺提供安全边际，非主业投资进入稳定回报期。我们预计公司2026-2027年归母净利润分别11.5、13.0亿元，当前股价对应PE为10.1、8.9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    家具厂渠道拓展不及预期；人造板及家居行业竞争加剧的风险；地产需求继续下行的风险。

投资拖累利润表现，NBV高速增长

中国平安(601318)
    业绩简评
    4 月 28 日公司披露一季报，归母净利润同比-7.4%至 250 亿元。
    经营分析
    整体业绩：投资端拖累利润表现。26Q1归母净利润同比-7.4%，其中寿险及健康险同比-40.9%，主要受权益市场震荡影响，总投资收益（利息收入+投资收益+公允价值变动损益）同比-38.6%；扣非归母净利润同比-21%；归母营运利润同比+7.6%，各板块增速分别为：寿险及健康险+4.6%、财险-13.4%、银行+3.0%、资产管理+193.3%、科技亏损0.7亿。26Q1公司归母净资产较年初+1.8%稳健增长。
    寿险：NBV高速增长，银保渠道贡献提升。26Q1NBV同比+20.8%，居民存款搬家延续驱动新单保费同比+45.5%，但分红险转型及25年末假设调整导致价值率下降，首年保费margin同比-4.8pct至23.5%。期末代理人33.2万人，较年初分别-1.9万人/-5.4%，与去年一季度趋势一致，预计Q2将加大增员力度。银保渠道已实现国有大行及头部股份制银行的全面合作，加速推进与优质城商行的合作拓展，渠道结构布局持续优化；构建标准化网点服务运营管理体系，有效提升网点经营效能；队伍人力保持稳定增长，依托专业化培训体系打造高素质精英队伍；银保渠道、社区金融服务及其他等渠道对NBV的贡献占比同比提升6.8个百分点。
    财险：非车驱动保费较高速增长，COR大幅改善。1）保费：原保费收入同比+6.8%，其中车险同比-0.6%与行业基本一致，主要受新车销量不佳影响（Q1汽车销量同比-5.6%），非车险同比+19.5%，预计主要受意健险等驱动。保险服务收入同比+3.9%。2）COR：同比-0.8pct至95.8%，预计一是报行合一带来费用率改善，二是今年大灾较缓和。新能源车险业务发展持续向好，原保险保费收入同比提升16.1%，承保盈利水平保持稳定。
    资产端：受市场波动影响表现偏弱。非年化净投资收益率0.8%，同比下降0.1pct，非年化综合投资收益率0.2%，同比-1.1pct；总投资资产较年初+0.9%。
    盈利预测、估值与评级
    负债端银保渠道高增奠定较好基础，预计全年NBV将实现双位数增长；地产减值压力大幅缓释叠加基数不高，预计全年净利润有望实现正增长。目前公司A/H股26年PEV估值为0.64、0.58X，处于2018年来估值分位的30%、31%。公司分红稳健提升，A/H股对应26年股息率分别为4.9%、5.4%，当前估值具有配置性价比。
    风险提示
    长端利率超预期下行，权益市场波动，银保渠道增速放缓。

经营韧性彰显，林浆纸一体化护城河持续夯实

太阳纸业(002078)
    业绩简评
    26年4月28日公司披露26年一季报。25年实现营收391.92亿元，同比-3.77%，归母净利润32.51亿元，同比+4.82%，扣非归母净利润31.92亿元，同比-1.33%。其中25Q4单季营收102.56亿元，同比+5.17%、归母净利润7.51亿元，同比+16.89%。26Q1营收100.83亿元，同比+1.87%，归母净利润9.06亿元，同比+2.29%。公司拟每股派发现金股利0.2元，对应股利支付率为17.2%。
    经营分析
    分产品收入分化，自制浆与结构升级支撑全年盈利。分产品看，牛皮箱板纸/双胶纸/铜版纸/其他纸/溶解浆/生活用纸/化机浆/化学浆分别实现营收113.74/81.97/38.05/42.63/29.08/26.99/14.51/12.44亿元，同比+4.05%/-8.53%/-7.92%/+5.55%/-29.06%/+33.47%/-9.24%/-12.51%；分产品毛利率分别为17.71%/10.59%/14.95%/13.48%/18.04%/12.94%/25.06%/18.83%，同比+2.49/-1.86/+0.11/-1.86/-6.34/+1.07/+2.38/-0.94pct。纸制品销量799万吨，同比+6.39%，浆销量130万吨，同比-10.96%。
    浆价企稳震荡，纸价开启温和修复，行业基本面边际改善。25Q3末以来主流港口木浆库存去化、国内新增浆产能近尾声，叠加文化纸/包装纸消费旺季，浆价企稳、纸价温和修复。26年4月下旬针叶/阔叶/本色/化机浆现货5049/4583/4750/3800元/吨。3月箱板/瓦楞/双胶/双铜表观销量同比+3.9%/+7.3%/-0.3%/-4.5%，包装纸需求有所恢复，文化纸供需压力仍存。
    新增产能进入密集投放期，林浆纸一体化成本护城河持续夯实。公司具备林浆纸一体化以及山东/广西/老挝三基地协同的成本护城河。25年8台纸机+3条浆线投产；颜店14万吨特种纸二期26Q1投产、70万吨包装纸+60万吨漂白化学浆26Q3试产。25-27年合计释放170万吨包装纸、47万吨文化纸、110万吨自制浆，进一步强化公司浆纸一体化优势。老挝基地每年1万公顷推进林木种植，木片价格较国内存在显著优势，长期看成本节约空间充足。
    盈利预测、估值与评级
    公司为国内浆纸一体化龙头，具备林浆纸一体化护城河。预计26/27/28年归母净利分别为35.94/40.33/46.02亿元，同比+10.57%/+12.20%/+14.11%，对应PE12/11/10倍，维持"买入"评级。
    风险提示
    原材料价格波动;需求恢复不及预期;新增产能投放过于密集。

还原后26Q1单车盈利提升，期待出口持续放量&内销拐点向上

比亚迪(002594)
    事件
    4月28日，比亚迪披露2026年一季报：2026Q1公司实现收入1502亿元，同比-12%、环比-37%；归母净利润41亿元、同比-55%、环比-56%，实现扣非净利润41亿元、同比-49%、环比-54%。
    点评
    1、收入端：销售结构优化带动ASP同环比向上。26Q1公司汽车业务收入1120亿元、同比-16%、环比-38%；其中Q1公司乘用车销售69万辆、同/环比分别-30%/-48%，单车ASP为16.3万元、同/环比分别+2.7/+2.6万元，增长预计受出口高增及高端品牌占比提升拉动（Q1出口32万台，同环比分别+61%/-7%；三大高端品牌剔除钛3销售7.7万台，同环比分别+45%/-47%）。
    2、利润端：还原后单车净利同环比提升。1）毛利率：26Q1汽车业务毛利率23.4%，同比-0.4pct、环比+1.9pct，同比下滑预计受到总销量下滑、规模效应减弱影响；环比增长预计受销售结构变化拉动；2）费用端：26Q1销售/管理/研发费用率分别为3.9%/3.4%/7.6%，其中研发费用113亿元、同比-20%，预计受到研发投入资本化率提升影响；财务费用21亿元、主要受汇兑损失影响。3）单车盈利：我们还原汇兑税后影响并剔除比亚迪电子权益贡献，26Q1还原后利润59亿、同比-4%、环比-44%，对应26Q1单车利润0.85万元、同/环比分别上涨0.2万/0.1万元。
    3、现金储备充足：26Q1末现金及现金等价物余额734亿元（25年末为683亿元），26Q1经营活动现金流净额28亿元、同比-67%，预计受到整体销量下滑影响。
    4、展望：1）在新车导出、产能落地、渠道扩张、滚装船保障运力相对稳定下，公司出口有望持续延续高增；2）国内闪充新车陆续上市、订单表现好（以宋ultra为例首月订单6.1万），同时产能持续爬坡、闪充站建设加速（截至目前约5500座），整体定价延续涨价思路，内销量利均有望迎来底部向上。
    盈利预测、估值与评级
    结合公司经营情况，我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润401/514/593亿元，公司股票现价对应PE估值为24/19/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新能源汽车行业竞争加剧；新车型上市进度或销量不及预期等。

渝农商行2025年年报点评：扩表快、息差稳

渝农商行(601077)
    事件：渝农商行发布2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入286.48亿元，同比+1.37%；实现归母净利润121.28亿元，同比+5.35%。截至2025年末，公司总资产达1.67万亿元，同比+9.95%；不良贷款率同比-10bp至1.08%，拨备覆盖率同比+3.82pct至367.26%。
    存贷款规模高增，对公业务贡献主要力量。截至报告期末，公司贷款总额为7972.87亿元，同比+11.62%。对公贷款余额达4349.74亿元，同比大幅+21.46%，成为拉动信贷增长的核心引擎，主要得益于公司深度服务区域重大战略。零售贷款余额同比+2.91%至3010.22亿元，增长主要由消费贷同比+23.01%至781.66亿元拉动。负债端，存款总额同比+9.21%至1.03万亿元，公司存款、个人存款占比分别为13.99%、85.58%，占比同比分别+0.23pct、-0.26pct，与资产端投放策略相匹配。
    息差韧性充足，负债成本管控有效。2025年公司净息差为1.60%，同比-1bp，净利差同比持平在1.51%。息差企稳的核心在于负债成本的有效压降。报告期内，公司计息负债平均成本率同比-31BP至1.55%，成功对冲资产端收益率下行压力。考虑到公司存款中定期存款占比较高，高息存款到期重定价推动下，负债成本仍具备下降空间。
    非息收入短期承压，新业务资格打开中收空间。报告期内，公司非利息净收入同比-23.92%至43.88亿元。中间业务净收入同比-19.71%至12.94亿元，主要受代销业务佣金下降及银行卡手续费收入减少影响。其他非利息净收入同比-25.55%至30.93亿元，主要系市场利率波动导致基金等交易性金融资产收益率下降，投资收益及公允价值变动合计同比-22.22%至29.93亿元。公司成功获批证券投资基金托管资格，填补了重庆法人银行的空白，为未来中收增长开辟了新空间。
    资产质量稳健向好，风险抵御能力强劲。截至报告期末，公司不良率同比-10bp至1.08%，连续五年下降；拨备覆盖率达367.26%，同比+3.82pct。对公资产质量持续优化，对公贷款不良率同比-49bp至0.55%，不良余额减少13.61亿元。零售资产质量承压，零售贷款不良率同比+47bp至2.07%。前瞻性指标方面，关注率和逾期率分别同比-4bp、-13bp至1.42%、1.19%。
    盈利预测：公司全力推进“三种新动能”战略，强化核心竞争力；在区域经济需求旺盛、负债成本管控、资产质量稳健支撑下，公司基本面有望持续改善。预计2026-2028年公司营业收入为301.55、321.37、343.95亿元，归母净利润为131.06、142.75、156.02亿元，每股净资产为12.16、13.30、14.19元，对应4月27日收盘价的PB估值为0.61、0.56、0.52倍。维持“买入”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期、息差持续收窄、资产质量恶化

26Q1点评：业绩大涨初步验证周期，持续看好公司受益于油散共振

招商轮船(601872)
    投资要点：
    事件：4月24日，招商轮船发布一季报，2026年Q1公司实现营收85.56亿元，同比+52.92%；2026年Q1实现归母净利润27.63亿元，同比+219.31%。分板块来看，2026年Q1油轮/散货船/集装箱船/滚装船/LNG船运输净利润分别为24.86/4.33/2.52/0.8/1.67亿元，同比变化+410.47%/+172.33%/-29.01%/+50.94%/+16.78%。
    地缘冲突催化周期弹性，油散双轮驱动业绩大增：2026年第一季度公司归母净利润同比大增219.31%，主要系报告期内油轮和干散货业务为公司带来重要净利润增量。1）油轮市场：2026年1-2月，由于基本面支撑叠加“长锦因素”与地缘扰动，VLCC运价表现出“淡季走强”趋势，均值达到10.2万美元/日，略高于2025Q4水平，期租租金及二手油轮资产价格均持续飙升。3月中东冲突导致原油供应中断，沙特延布等湾外港口以及大西洋货盘等长航线需求短期补充有限，货量减少导致运价高位承压，但大西洋运价表现仍强于1-2月；2）干散货市场：BDI指数Q1均值1955点，同比上涨75%。长航线需求提振市场，巴西雨季对出货影响相比往年降低，铁矿石、西非铝土矿出口等共同支撑好望角船型市场。
    “油运大时代”叠加“散运新周期”，公司有望显著受益于油散共振：1）油运市场：原油持续增产与运力偏紧的基本面向好，“长锦因素”重塑定价逻辑，地缘变局可能持续带来情绪或基本面催化，预计2026年油运市场景气度有望大幅提升，且未来三年有望保持高位，有望开启“油运大时代”；2）干散货市场：环保法规对老旧船队运营的限制推动有效运力持续出清，叠加澳洲、巴西、西非铁矿持续增产，预计散运市场将持续复苏，有望进入“散运新周期”。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为134.74/173.19/221.44亿元，同比增速分别为124.11%/28.54%/27.86%，当前股价对应的PE分别为10.07/7.83/6.13倍。鉴于公司油散龙头地位和油散运市场前景乐观，维持“买入”评级。
    风险提示。地缘冲突持续性与烈度超预期，原油增产不及预期，散运市场恢复不及预期，全球经济复苏不及预期，环保及节能减排不及预期
    盈利预测与估值（人民币）

2025年报及2026年一季报点评：25年承压前行，26年逐步恢复

古井贡酒(000596)
    投资要点
    事件：公司公告2025年报及2026年一季报，2025年营收188.32亿元，同比-20.13%，归母净利润35.49亿元，同比-35.67%；其中25Q4营收24.07亿元，同比-46.61%，25Q4归母净利润-4.11亿元，对比24Q4归母净利润7.71亿元。26Q1营收74.46亿元，同比-18.59%，归母净利润16.07亿元，同比-31.03%。
    25年承压前行，年份原浆韧性、省内稳健。25年白酒行业呈现“量缩价跌、库存高压、消费分化”三重特征，古井公司承压前行、稳住基本盘。1）分产品来看，25年年份原浆系列、古井贡系列、黄鹤楼及其他收入分别同比-19%、-14%、-20%，我们预计古16韧性稳健、古8/古7及古5低个位数下滑、古20及以上受限场景压制明显承压，此外老明光保持韧性、黄鹤楼进度偏慢。2）分区域来看，25年华中、华北、华南收入分别同比-17%、-47%、-22%，我们预计安徽大本营保持稳健，省外江苏/浙江/上海/江西等规模省区韧性更强。3）盈利能力来看，25年销售净利率同比-4.9pct至19.3%，主要系收入下滑致费用率被动抬升、叠加年底商誉减值所致。其中销售毛利率同比-0.6pct、税金及附加率同比+0.7pct，期间费用率同比+3.2pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.8pct/+1.6pct/+0.1pct/-1.3pct)，此外黄鹤楼酒业计提商誉减值对归母净利润影响3.1亿元。
    26Q1延续主动调整，下半年有望逐步恢复。古井自25Q2以来主动调整，26Q1营收同比-19%明显边际收窄(25Q3、25Q4营收分别同比-52%、-47%)，2026年分季度有望边际向好。我们预计26Q1古16/古8/古7更具韧性、华中安徽/江苏/浙江/上海等省区更为稳健，26全年是古井“奋进穿越年”，中期古井在泛区域性名酒中综合竞争力相对领先、攻（周边和机会市场的渗透）守(省内强控制力）兼备。26Q1销售净利率同比-3.9pct至22.3%，仍为阶段性税金及附加率抬升、毛销差承压所致。26Q1毛销差同比-1.9pct(销售毛利率同比-1.8pct、销售费用率同比+0.1pct)，税金及附加率同比+1.8pct。此外26Q1末合同负债23.1亿元，环增7.9亿元/同减13.7亿元，经营势能逐步稳健。
    盈利预测与投资评级：短期加大关注古井逐季恢复节奏，中期古井省内优势稳固，坚定“全国化、次高端”战略，省外规模化市场有望培育成型和复制。参考26Q1经营节奏，我们更新2026~2027年归母净利润预测为37.4、41.3亿元（前值44.5、50.0亿元），新增2028年归母净利润预测为47.2亿元，对应当前最新PE分别为15、14、12X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期

2025年报&2026年一季报点评：业绩符合市场预期，液冷产品全面布局

凌云股份(600480)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年营收198.4亿元，同比+5.3%，归母净利润8.4亿元，同比+27.4%，25Q4/26Q1实现营收57.7/45.7亿元，同比+5.0%/+5.3%，归母净利润分别为2.5/1.5亿元，同比+59.6%/-28.7%；25年毛利率16.6%，同比-1.0pct，归母净利率4.2%，同比+0.7pct，25Q4/26Q1毛利率17.0%/16.9%，同比-1.0/-0.7pct，归母净利率4.3%/3.4%，同比+1.5/-1.6pct。公司利润率有所下降系原材料价格上涨、低毛利的伺服产品增速较快所致，业绩符合市场预期。
    深化客户战略合作，汽车零部件业务继续发力。1）汽车金属及塑料零部件：公司25年汽零产品实现营收182.2亿元，同比+6.5%，毛利率16.8%，同比-1.1pct。公司积极开展整车客户高层互访与技术交流活动，实现北京奔驰钢铝混门槛大总成产品谱系、Stellantis辊压产品、小鹏热成型门环产品突破，合作关系进一步深化。2）塑料管道系统：公司25年塑料管道产品实现营收9.2亿元，同比-17%，毛利率12.9%，同比-2.1pct。
    液冷产品全面布局，已打入全球供应链有望加速出货。公司已构建以液冷管路、快速接头、软管与管路总成为核心的产品矩阵，凭借全链条自研胶料+华为独家认证+一体化交付能力，批量供货华为。此外，公司目前已通过美国UL认证、AMD认证及散热巨头企业严苛测试。随着全球AI液冷需求高增，公司液冷产品有望加速出货。
    费用率有所下降、现金流有所改善。公司25年/26Q1期间费用21.4/5.5亿元，同比-9.7%/+14.9%，期间费用率10.8%/12.1%，同比-1.8/+1.0pct，26Q1销售/管理/研发/财务费用率1.8%/5.0%/4.5%/0.8%，同比变动-0.2/+0.0/+0.4/+0.7pct。26Q1经营活动现金净额2.2亿元，同比+255.0%。合同负债2.1亿元，较年初+16.5%。应收账款51.4亿元，较年初+1.7%。存货25.9亿元，较年初+5.9%。
    盈利预测与投资评级：考虑到原材料价格上涨，我们预计公司26-27年归母净利润为9.3/10.4亿元（原值为9.1/10.5亿元），预计28年为11.7亿元，同比+11.4%/+12.0%/+12.5%，对应现价PE分别为13.2x、11.8x、10.5x，液冷行业空间广阔，公司技术实力优秀，维持“买入”评级。
    风险提示：液冷需求不及预期、竞争加剧等。

2025年年报及2026年一季报点评：核心产品收入持续增长，打造差异化核心竞争力

康辰药业(603590)
    2025年年报和2026年一季报
    2025年，公司实现营业收入9.15亿元，同比增长10.87%；实现归母净利润1.66亿元，同比增长293.13%；实现扣非后归母净利润1.62亿元，同比增长420.51%。2026年第一季度，公司实现营业收入2.15亿元，同比增长1.35%；实现归母净利润0.47亿元，同比增长6.10%；实现扣非后归母净利润0.46亿元，同比增长4.94%。
    核心产品苏灵、密盖息销售收入持续增长，为公司业绩提供稳定支撑
    2025年，公司核心产品“苏灵”实现营业收入6.68亿元，同比增长12.93%；销售数量同比增长19.96%，为公司业绩提供了稳定支撑。公司围绕苏灵产品推进“差异化体系打造”核心战略，自营营销团队规模稳步扩大，并以循证研究为基础，诠释了苏灵“聚而不栓、重构平衡”的核心机制，叠加数字化推广平台的深度应用，为业务持续增长奠定坚实基础。
    2025年，“密盖息”实现营业收入2.46亿元，同比增长5.72%；其中中国大陆以外销量较2024年增长57%。通过对“密盖息”价值进行重塑，确立其“唯一兼具外周/中枢镇痛与抗骨吸收双重机制”的差异化优势，巩固其在骨质疏松相关疼痛管理中的首选地位，并以鼻喷剂为增长引擎，加速准入，深化品牌内涵以及探索多元渠道，“密盖息”市场份额有望巩固，可及性有望进一步提升，支撑公司整体业务持续增长。
    金草片上市注册申请正在推进，有望成为公司中药板块的增长引擎
    ZY5301（金草片）为中药1.2类创新药，用于治疗盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛，Ⅲ期临床试验达到主要研究终点，安全性和耐受性良好，不良事件发生率低。米内网数据库显示，2025年妇科炎症中成药市场规模71.7亿元。面对临床上缺乏针对CPP长效、安全干预方案的未满足需求，ZY5301致力于在盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛的缓解与治疗上提供“高等级循证证据”。ZY5301上市后有望凭借扎实的临床数据成为公司中药板块的增长引擎。
    KC1036临床研究布局全面，KC1086全球进度领先
    公司的KC1036为化药1类抗肿瘤创新药，通过抑制VEGFR2、AXL等多靶点实现抗肿瘤活性，正在针对消化系统肿瘤、胸腺肿瘤、儿童尤文肉瘤等多个适应症开展临床研究。包括：截至目前，KC1036临床试验已有超过350例受试者入组。儿童用药方面，2025年9月，KC1036成为国内首批首个被CDE正式纳入《儿童抗肿瘤药物研发鼓励试点计划（星光计划）》的品种。联合给药方面，KC1036联合PD-1+化疗一线治疗食管鳞癌、联合PD-1一线维持治疗食管鳞癌以及联合PD-1/PD-L1治疗晚期实体肿瘤的临床研究正在拓展。在Ⅲ期临床研究方面，KC1036治疗晚期胸腺癌以及二线治疗晚期食管鳞癌的关键性Ⅲ期临床试验获得CDE批准。
    KC1086是公司首个完全自主研发的创新药，同时也是全球首个进入临床试验的KAT6/7双靶点小分子抑制剂，已于2025年8月启动I期临床试验，并成功获得美国FDA的新药临床研究默许，为公司国际化研发布局奠定了坚实基础。
    早期管线方面，基于公司新药研发小分子技术平台，KC1101是一款全新的TACC3抗肿瘤小分子药物，KC5827是公司自主研发的新一代外周限制性CB1受体反向激动剂，相较全球同靶点在研品种以及GLP-1类减重药物，具有显著的差异化优势。
    投资建议：
    我们预计公司2026-2028年EPS分别为1.12元、1.29元和1.46元，对应的动态市盈率分别为31.83倍、27.64倍和24.50倍。公司作为我国血凝酶制剂行业细分领域龙头企业，以临床需求为导向，重点布局研发创新空间大、用药机会较多的细分领域，研发能力不断提升，未来公司有望迎来创新成果的多样化兑现，维持买入评级。
    风险提示：药品研发不及预期风险、政策风险、市场竞争加剧风险

公司信息更新报告：业绩平稳增长，煤炭业务放量显著

陕西能源(001286)
    业绩平稳增长，煤炭业务放量显著，高分红价值凸显。
    公司发布2025年年度报告以及2026年Q1财报，2025年公司实现营业收入229.58亿元，同比-0.86%；实现归母净利润30.09亿元，同比+0.03%；实现扣非后归母净利润30.10亿元，同比+1.02%。单季度来看，2025Q4公司实现营业
    收入65.99亿元，环比+1.56%；实现归母净利润5.93亿元，环比-45.28%；实现扣非后归母净利润5.94亿元，环比-45.39%。2026年Q1实现营业收入57.79亿元，环比-12.42%；实现归母净利润8.88亿元，环比+49.80%；公司赵石畔煤矿产能的逐步释放以及多个在建火电项目预计于2026年投产，将为公司未来业绩增长提供有力支撑。考虑到电价回落及成本端波动，我们下调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润31.7/35.0/36.0亿元（2026-2027年前值为35.7/41.5亿元），同比+5.4%/+10.4%/+2.8%；EPS为0.85/0.93/0.96元，对应当前股价PE为13.7/12.4/12.1倍。我们看好公司煤电一体化模式下的盈利稳定性与成长性，维持“买入”评级。
    煤炭业务量增价稳，电力业务成本优化毛利率提升
    煤炭业务放量增长，成为业绩主要驱动力：2025年，公司煤炭产量2254.74万吨，同比增长21.17%；自产煤外销量1344.61万吨，同比增长67.27%。产量增长主要系园子沟煤矿产量提升以及赵石畔煤矿（600万吨/年）于2025年8月进入联合试运转，逐步释放产能。受益于销量大幅增长，煤炭业务实现收入59.39亿元，同比增长22.63%，毛利率为57.10%。电力业务盈利能力提升：2025年，受新能源装机大幅提升等行业因素影响，公司发电量506.66亿千瓦时，同比降低4.48%；机组利用小时数为4512小时，同比减少431小时。电力业务收入163.86亿元，同比降低7.25%。尽管量价承压，但受益于燃料成本下降（电力业务直接材料成本同比下降18.68%），电力业务毛利率提升1.23个百分点至31.10%，盈利能力稳中有升。
    在建项目稳步推进，高分红承诺彰显长期价值
    在建项目构筑成长阶梯：电力方面，公司在建装机402万千瓦，包括商洛电厂二期（2×660MW）、延安热电二期（2×350MW）、信丰电厂（2×1000MW）项目，预计均将于2026年下半年至年底前投产。煤炭方面，赵石畔煤矿（600万吨/年）已进入联合试运转，预计2026年产能利用率可达90%以上；丈八煤矿（规划产能400万吨/年）预计将于2026年年底前开工建设；钱阳山煤矿（规划产能600万吨/年）前期手续正积极推进。高分红承诺回馈股东：公司2025年度利润分配预案为向全体股东每10股派发现金红利4.10元（含税），合计派发现金15.38亿元，占2025年归母净利润的51.09%。公司在“质量回报双提升”行动方案中承诺，力争保持归属于上市公司股东净利润50%以上的分红比例，高比例且稳定的分红政策彰显了公司的长期投资价值。
    风险提示：安全生产风险、能源结构转型风险、煤炭价格波动风险、电力市场竞争及电价市场化风险。

在手订单储备充裕，静待国内项目启动

海力风电(301155)
    2026年4月28日公司披露2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收46.4亿元，同比增长243%；实现归母净利润3.47亿元，同比增长425%。2026年一季度公司实现营收0.80亿元，同比下降81.7%；实现归母净利润0.13亿元，同比下降79.0%。
    经营分析
    业绩弹性初步释放，盈利能力明显改善：受益于2025年国内海风项目建设加速，公司塔筒、桩基、导管架交付规模大幅提升，销售收入分别同比增长295%、215%、347%；收入放量带动塔筒、桩基业务盈利能力实现明显改善，分别实现毛利率同比提升3.0、11.5pct，导管架产品毛利率同比下降约1.6pct，预计主要受新基地投产带动折旧等费用提升等因素影响，随着公司新设基地产能陆续启动生产，导管架产品盈利弹性有望逐步释放。
    在手订单储备充裕，静待国内项目启动：根据公司年报披露，截至2025年年底，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为31.6亿元，并预计将于2026年全部交付，叠加Q1公司新签10.9亿元浙江深远海导管架大单，预计一季度末公司在手订单规模超40亿元。一季度公司受国内海风开工淡季影响整体经营略有承压，随着公司在手订单对应的海风项目陆续开工，以及优势区域江苏等地区海风项目招标逐步启动，预计后续收入及订单有望逐步释放。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司年报、一季报及我们对行业最新判断，预测公司2026-2028年归母净利润分别为5.3、8.7、12.2亿元，对应PE为25、15、11倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    国内海风项目建设进度低于预期；原材料成本大幅波动。