2024年年报及2025年一季报业绩点评：短期承压韧性犹存，业绩拐点值得期待

迈瑞医疗(300760)
    事件：公司发布2024年年度报告及2025年一季度报告。2024年实现营业收入367.26亿元（+5.14%），归母净利润116.68亿元（+0.74%），扣非净利润114.4亿元（+0.07%），经营性现金流净额124.32亿元（+12.38%）。2024Q4实现营业收入72.41亿元（-5.08%），归母净利润10.31亿元（-40.99%），扣非净利润10.05亿元（-42.49%）。2025Q1实现营业收入82.37亿元（-12.12%），归母净利润26.29亿元（-16.81%），扣非净利润25.31亿元（-16.68%），经营性现金流14.94亿元（-47.83%）。
    国内业务阶段性承压，海外延续高增长态势。2024年公司营收实现个位数增长、归母净利润略有增长，2025Q1公司营收及归母净利润均同比下滑，主要是受到国内设备招采活动推迟的影响。2024年公司整体毛利率为63.14%（-1.08%，考虑会计政策变更影响），预计主要是业务结构短期变化及部分产品价格调整致2024Q4单季度毛利率（55.96%）下降较多所致，2025Q1公司毛利率环比提升6.57pct至62.53%，体现短期调整影响或已基本消化。分地区来看，2024年公司国内业务同比下降5.10%，随着地方专项债（尤其是用于支持医院新改扩建和设备采购的医疗专项债）发行规模快速增长，叠加招投标活力逐步复苏，公司国内业务有望实现企稳回升；2024年公司国际业务同比增长21.28%，占整体收入比重提升至约45%，公司海外高端客户群持续突破、本地化平台能力建设愈发完善，在发展中国家业务保持快速增长趋势，未来公司国际业务收入占比有望不断提升。
    核心业务整体稳健彰显经营韧性，海外拓展及高端突破打开发展空间。分业务板块来看，①生命信息与支持：2024年收入135.57亿元（-11.11%），其中微创外科业务同比增长超30%，国际业务同比实现双位数增长。公司生命信息与支持国内业务受医疗设备常规招标延误影响较大，但受益于数智化整体解决方案优势，公司监护仪、除颤仪、呼吸机、输液泵等产品国内市场占有率第一的行业地位得以进一步巩固。公司生命信息与支持产品竞争力已达到世界一流水平，业务加速渗透海外客群，在多个国家不断进入更多高端医院；②体外诊断：2024年实现收入137.65亿元（+10.82%），其中国内业务受DRG2.0落地、检查检验结果互认、检验项目价格下调等多重政策因素影响，部分试剂检测量和价格均出现下滑，但集采推动公司相关产品市场占有率进一步提升。体外诊断国际业务同比增长超30%，公司当前已在13个国家布局本地化生产项目（9个国家启动），海外中大样本量客户渗透持续加速（2024年突破115家海外第三方连锁实验室）。③医学影像：2024年实现收入74.98亿元（+6.60%），其中国内超声业务持平，市占率超30%，主要得益于高端超声放量对冲行业规模短期下行，公司高端及超高端型号占国内超声收入比例达六成，A20全年共实现4亿元收入。公司国际医学影像业务同比增长超15%，当前海外收入主要源自中断和入门级型号，我们认为未来高端市场的持续突破将为公司海外业务增长提供重要驱动力。
    高研发投入驱动创新，高比例分红彰显信心。公司持续保持较高水平的研发投入，2024为40.08亿元（占营收比重10.91%）、2025Q1为8.47亿元（占营收比重10.28%）。截至2025年3月31日，公司累计申请专利约1.2万件（其中发明专利8,605件），共计授权专利5973件（其中发明专利2979件），公司推出的“启元”重症大模型已深度融入ICU、急诊、影像等场景，显著提升诊疗效率，结合“瑞智联”生态系统，完成医院“设备+IT+AI”整体布局，国内装机已超千家高端医院，并在国际多个地区达成合作。同时，迈瑞医疗连续7年多次分红，2024年度累计现金分红总额达76.02亿元，现金分红比例达65.15%，并拟推出2025年第一次中期利润分配预案，拟派发现金股利17.10亿元，体现公司良好盈利能力和股东回报意识。
    投资建议：迈瑞是国内产品最全、销售实力最强的医疗器械龙头企业，高端化、多元化、全球化的发展战略有助于公司成长为全球医疗器械龙头，未来十年内海外业务将成为公司增长的重要动力。考虑到国内采购需求释放节奏尚不确定，招投标活力有待进一步恢复，我们调整并预测公司2025-2027年归母净利润至131.06/151.95/177.16亿元，同比增长12.32%/15.94%/16.59%，EPS分别为10.81/12.53/14.61元，当前股价对应2025-2027年PE20/17/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：国内体外诊断试剂集采大幅降价的风险、国内医疗设备订单放量不达预期的风险、海外销售进展不及预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险。

BC占比持续提升，财务稳健穿越周期

隆基绿能(601012)
    业绩简评
    4月29日公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营业收入826亿元，同比-36%，归母净利润-86.18亿元，同比-180%。其中Q4实现归母净利/扣非归母净利分别为-21.13/-22.59亿元。25Q1公司实现营收137亿元，同比-23%、环比-43%，实现归母净利/扣非归母净利分别为-14.36/-19.83亿元。
    经营分析
    产业链价格下降盈利承压，BC组件出货占比持续提升。2024年公司实现电池组件出货82.32GW，其中组件外售73.48GW、同增10.6%，BC产品出货超17GW；2024年产业链价格持续下跌，公司电池组件业务毛利率6.27%，同比下降12.11PCT。2024年公司实现硅片出货108.46GW，其中外售46.55GW、同降13.45%；硅片价格持续下跌背景下，公司持续进行成本优化，2024年硅片非硅成本同比下降19%，硅片业务毛利率为-14.31%。25Q1公司实现硅片出货23.46GW（外售11.26GW）；电池组件出货量16.93GW，其中BC组件销量4.32GW，占比超过25%。
    BC技术行业领先，渗透率提升有望推动盈利能力修复。公司坚定BC技术领先布局，搭载HPBC2.0电池的系列组件规模化量产效率高达24.8%，双面率可达（80±5）%，为全球可规模化量产效率最高的组件。目前公司HPBC1.0产线正在全部升级为N型HPBC2.0技术，已投产电池良率达到97%左右，预计2025年底公司HPBC2.0电池、组件产能将达到50GW。公司规划2025年实现硅片出货120GW、组件出货80-90GW，其中BC组件出货占比将超过1/4，BC放量有望助力盈利能力修复。
    精益管理推动管理费用率持续下降，计提减值轻装上阵，财务稳健保障穿越周期。2024年公司管理费用同降30%至34.3亿元，25Q1继续下降31%至6.69亿元，费用管控效果显著。2024年公司计提资产减值损失87亿元，主要包括存货跌价损失61亿和固定资产减值损失25亿元，影响净利润16亿元。截至Q1末公司在手现金超过500亿元，资产负债率持续低于60%，债务压力处于行业较低水平，保障公司穿越周期。
    盈利预测、估值与评级
    根据我们对行业的最新判断，调整公司2025-2026年归母净利润至5.5、33.5亿元，新增2027年预测58亿元。考虑到公司财务稳健、BC技术行业领先，维持“买入”评级。
    风险提示
    国际贸易环境恶化；技术研发不及预期；行业需求不及预期。

产品力优势显著，1Q25业绩逆势亮眼增长

潮宏基(002345)
    业绩简评
    公司4月29日公告24年营收65.18亿元、同比+10.48%，归母净利润1.94亿元、同比-41.91%（剔除商誉减值影响归母净利润3.5亿元、同比-5.11%），扣非归母净利润1.87亿元、同比-38.72%；其中24年潮宏基珠宝品牌营收/营业利润同比+13.34%/+12.83%，4Q24增长提速、营收/营业利润同比+21.58%/+26.99%。
    1Q25业绩超市场预期，营收22.52亿元、同比+25.36%、远好于大盘，归母净利润1.89亿元、同比+44.38%，盈利能力提升主要系经营提质、销售/管理费用率同比-2.63/-0.5PCT，归母净利率同比+1.11PCT。
    经营分析
    传统黄金产品引领增长，女包仍有承压。分业务看，24年时尚珠宝/传统黄金/皮具/代理品牌授权及加盟服务收入29.7/29.5/2.7/2.6亿元、同比-0.6%/+30%/-27%/+22.8%。
    加盟逆势扩张，加大加盟商赋能及协作。24年末“CHJ潮宏基”珠宝门店1505家、净增129家，其中加盟店1268家、净增158家，加盟店店均GMV实现双位数增长。
    中长期看，1）强化产品力优势，赋能品牌力提升：定位东方时尚，以文化+时尚+匠心工艺为表达，打造具备差异化的“非遗”、“串珠”和“流行IP”三大产品品类，备受年轻群体青睐；2）积极推进渠道拓展：门店货品周转与盈利能力优秀，加盟开店空间仍充足；3）全球战略布局稳步向前：24年先后在马来西亚吉隆坡IOICitymall和泰国曼谷ICONSIAM开设门店；4）子品牌打造：以礼赠场景为主的“潮宏基
Soufflé”独立门店至24年末开出41家。
    盈利预测
    产品力优势显著，看好公司持续跑出α，预计25-27年归母净利润为4.81/5.79/6.69亿元，同比+148%/+20%/+15.5%，对应PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    终端消费疲软、加盟拓展不及预期、金价剧烈波动，女包业务恢复不及预期等。

系列点评六：2024业绩承压 2025业务多元发展

保隆科技(603197)
    事件概述：公司披露2024年年度报告和2025年第一季度报告：1）2024年度实现营收70.25亿元，同比+19.12%；归母净利润3.03亿元，同比-20.14%；扣非归母净利润2.52亿元，同比-14.00%；2）2025Q1营收19.05亿元，同比+28.46%；归母净利润0.95亿元，同比+39.99%；扣非归母净利润0.82亿元，同比+25.12%。
    2024Q4业绩承压2025Q1业绩符合预期。1）收入端：公司2024Q4营收19.99亿元，同比+14.71%，环比+8.46%；2025Q1营收19.05亿元，同比+28.46%，环比-4.69%，营收同比实现增长系重点客户销量增长所致：2025Q1理想汽车交付92,864辆，同比+15.50%，环比-41.48%；2）利润端：公司2024Q4归母净利润0.54亿元，同比+34.71%，环比-46.20%，受到股权激励费用及海运费影响业绩短期承压；2025Q1归母净利润0.95亿元，同比+39.99%，环比+76.46%。2024Q4公司毛利率为22.18%，同比-4.00pct，环比-2.42pct，我们认为毛利率同环比大幅下降主要系产品结构改变影响；2025Q1毛利率为23.25%，同比-6.20pct，环比+1.07pct。3）费用端：公司2024Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为2.83%/3.80%/7.64%/2.37%，同比分别-2.50/-2.42/-1.47/+1.13pct，环比分别-0.25/-2.09/-0.30/+1.50pct，财务费用变动系公司利息支出增加所致；2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为2.87%/5.94%/6.96%/0.47%，同比分别-0.79/-1.65/-1.91/-1.36pct，环比分别+0.04/+2.14/-0.68/-1.90pct，费用率同比下降系股权激励费用下降所致。
    在手订单充裕新兴业务加速起量。公司新兴业务快速增长，随智驾水平向更高阶升级，传感器及ADAS业务持续斩获新定点。公司传感器业务2024年营收6.65亿元，同比+25.37%，占比9.71%；ADAS业务截至2025Q1累计在手订单超66.70亿元，其中2025Q1新增订单累计7.12亿元，客户拓展加速。
    回购股份彰显信心空悬业务加速成长。公司空悬业务加速成长，在手订单充足。2024年公司空悬业务营收9.93亿元，同比＋41.80%，占比14.51%。截至2025Q1，公司空气悬架业务累计在手订单超234.80亿元；2025年4月29日，公司公告以不低于人民币1亿元且不超过人民币2亿元的金额和不超过人民币59.00元/股的价格回购公司股份，彰显公司管理层信心。
    投资建议：公司传统业务全球市占率领先、基本盘稳固；新兴业务产品矩阵完整，打造新增长点。我们预计公司2025-2027年营收为86.8/108.4/130.6亿元，归母净利润为5.0/6.5/8.4亿元，对应EPS为2.34/3.05/3.90元。按照2025年4月29日收盘价37.41元，对应PE分别为16/12/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：销量不及预期；客户拓展不及预期；新业务发展不及预期等。

步入产能爬坡甜蜜期，业绩持续释放可期

深圳机场(000089)
    核心观点
    事件：公司2024年年报发布。财务数据方面，2024年公司实现营业收入47.39亿元，同比增长+13.80%；实现归母净利润4.43亿元，同比增长11.68%；扣除非经常性损益后的净利润3.54亿元，同比大幅增长326.31%。
    业务盈利稳步增长，年度净利润约为4.43亿元。从收入端来看，深圳机场航空性收入为20.95亿元，同比增长16.22%；地面服务收入7.68亿元，同比增长10.58%；租赁及特许经营收入9.63亿元，同比增长10.64%；物流收入4.10亿元，同比增长30.57%；广告收入3.90亿元，同比增长3.28%；其它非航收入1.09亿元，同比增长7.07%。
    年旅客吞吐量首次突破6,000万人次，三大指标刷新历史纪录。经营数据方面，2024年公司完成航班起降42.8万次，同比增长8.9%；完成旅客吞吐量6147.7万人次，同比增长16.6%，首次突破6000万人次，为中国内旅客吞吐量排名全国第二；完成货邮吞吐量188.1万吨，同比增长17.6%，排名全国第三，其中国际及地区货邮量96.5万吨，同比增长25.3%；国内货邮量91.7万吨，同比增长10.4%，稳居全国第一。深圳机场作为粤港澳大湾区的重要枢纽，牢牢把握区位门户复合型国际航空枢纽功能定位，世界一流机场的建设取得成效。
    公司第三跑道工程有序推进，产能持续提升。公司第三跑道于2021年开工建设，预计2026年实现整体竣工投产。截至目前，三跑道建设工程（填海及陆侧施工）正常推进，其中填海加快进行，预计工程可如期完成。公司第三跑道投产后，将进一步有效打开公司产能上限。公司加大通关环境改善，144小时过境免签、24小时直接过境旅客免办边检手续政策已顺利实施，全力助推国际业务快速发展。卫星厅旅客使用比例高，目前航站楼产能弹性受限，公司未来进一步扩产能。深圳机场将通过差异化竞争打造国际枢纽，预期目标是国际线占比达20%。未来深圳机场将建成“三条跑道、三个航站区、三个货运区、一个卫星厅”的运行格局，打造成为“海、陆、空、高铁、城际、地铁”六位一体高效便捷的国际性综合交通枢纽。
    非航空性业务多元化发展，免税业务表现亮眼。深圳机场全力提高非航空性收入，恢复设立户外广告媒体，协同鹏盛公司提升免税业务运营管理能力，加快推动T3航站楼国际名品店开业运营，加大深圳新兴科技产品引入力度，积极开展“首展”“首秀”“首发”等活动。深免运营能力较弱，导致货品供应不足，公司未来可能引入中免，需综合考虑扣点率和旅客量。在货邮业务上，24年跨境电商增长迅速，国际货量首次超过国内货量，搭建运购一体的物流与免税平台。
    投资建议：预计公司2024/25/26年EPS分别为0.20/0.28/0.33元，对应PE为34.99X/24.93X/21.08X，维持“推荐”评级。
    风险提示：国际客流增长不及预期的风险，改扩建工程进度不及预期的风险。

Q1业绩基本符合市场预期，创新药产品收入实现高速增长

亿帆医药(002019)
    事件：
    4月29日晚，公司发布2025年一季度报告，2025年第一季度公司实现营业收入13.27亿元，同比增长0.05%，归母净利润为1.53亿元，同比增长4.83%，扣非后归母净利润为0.95亿元，同比下滑13.55%。
    点评：
    Q1髙基数下，收入和利润端均实现同比正增长。2025年第一季度公司实现营业收入13.27亿元，同比增长0.05%，利润端归母净利润为1.53亿元，同比增长4.83%，扣非后归母净利润为0.95亿元，同比下滑13.55%。单季度收入和利润端均实现正增长，在公司感冒类和部分集采医药产品、维生素业务同比营收出现较大波动背景下，公司核心产品实现了快速增长，其中创新药产品实现收入同比增长327.73%。
    毛利率略有下降，净利率同比提升1.55pct。2025年Q1公司整体毛利6.16亿元，毛利率达46.39%，比去年同期下降0.98pct；因政府补助增加，Q1净利率为10.42%，比去年同期提升1.55pct。公司期间费用率基本保持稳定，其中销售费用率为23.64%，比去年同期下降0.10%；管理费用率为6.56%，比去年同期下降0.19%；研发费用率为4.79%，比去年同期增长0.27%。
    在研创新药产品有序进行，亿立舒商业化有望加速。去年底公司已实现亿立舒在中国、美国、欧盟和巴西等34个国家获准上市销售，今年商业化有望加速。同时，公司在F-652治疗慢加急性肝衰竭（ACLF）IIb临床试验设计及AH适应症II期临床方案与中国监管机构达成了共识或得到认可；AH适应症II期临床方案获得FDA默示许可和境外资助用于开展二期临床试验。另外，公司也在不断推进创新药N-3C01和EY-SF-001研发（双抗）的研发进展，以及中药1.1类新药断金戒毒胶囊Ib期患者进入临床研究数据与分析。
    盈利预测与投资建议：我们预测公司2025/2026/2027年收入为64.17/74.23/85.20亿元，同比增长24.40%/15.70%/14.80%。归母净利润为7.21/9.12/11.33亿元，同比增长86.80%/26.50%/24.30%。对应当前PE为20/16/13X。维持“买入”评级。
    风险提示：产品销售不及预期、产品价格波动、研发进度不及预期等

系列点评三：25Q1业绩超预期 机器人业务加速突破

豪能股份(603809)
    事件：公司发布2025年一季度报告，2025Q1实现营收6.19亿元，同比+13.40%；归母1.04亿元，同比+30.42%；扣非归母1.03亿元，同比+27.46%。
    业绩超预期盈利能力持续优化。1）收入端：2025Q1营收6.19亿元，同比+13.40%，环比-7.80%。公司同步器、差速器在手订单充足，支撑营收稳健增长；2）利润端：2025Q1归母净利润1.04亿元，同比+30.42%，环比+32.61%，扣非归母净利润1.03亿元，同比+27.46%，环比+23.54%。2025Q1毛利率为32.15%，同比-2.11pct，环比-1.44pct。收入增长、毛利增加及处置长期股权投资投资收益增加，驱动公司归母净利润大幅增长。3）费用端：2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.78%/5.36%/5.27%/2.49%，同比分别+0.13/-0.04/-0.95/-1.69pct，环比分别+1.49/-3.13/-0.38/-0.30pct。公司持续推进降本增效，费用端整体有所下降，销售费用率环比提升明显系2024年报会计准则变更所致，部分项目由销售费用调整至营业成本。
    差速器快速放量航空零部件业务不断发力。1）差速器业务。2024年，差速器实现营收4.70亿元，同比+72.80%；毛利率达9.03%，同比+11.68pct。2024年泸州基地500万套产能全面达产，计划2030年建成1000万套差速器产能，基本实现了对新能源汽车主机厂的全覆盖；2）同步器业务。2024年，同步器实现营收12.40亿元，同比+44.02%；毛利率达33.65%，同比+5.58pct。公司作为同步器行业龙头，技术优势明显，配套奔驰、宝马、红旗、吉利、比亚迪等国内外汽车头部厂商；3）航空零部件业务。2024年，公司航空零部件业务实现营收2.83亿元，同比+27.71%；毛利率达47.91%，同比+0.78pct；公司于2024年12月投资3亿元建设“航空航天零部件智能制造中心”，旨在集中、整合并优化现有产线，提高经营效益。
    加速布局机器人减速器重点打造成长第二曲线。2024年9月，公司与重庆市璧山区人民政府签约，共同打造机器人产业生态圈。一期投资总额10亿元，旨在建设新能源汽车行星减速机构零件、高精密工业行星减速机等产线。公司全资子公司重庆豪能正在建设“智能制造核心零部件项目”，并布局机器人用高精密减速机及关节驱动总成等相关领域。公司重点突破高精密减速器等核心零部件，跟随产业发展积极开拓新市场和新客户，打造成长第二曲线。
    投资建议：公司是同步器龙头企业，拥有完善的差速器产品矩阵；当前差速器业务正快速放量；公司加速布局机器人减速机和关节总成业务，打造增长第二曲线。预计公司2025-2027年收入为30.15/35.99/41.31亿元，归母净利润为4.32/5.41/6.95亿元，对应EPS为0.52/0.65/0.83元，对应2025年4月29日13.42元/股的收盘价，PE分别为26/21/16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期；原材料价格上涨；产能释放不及预期等。

短期盈利承压，境外布局打开新空间

中国中铁(601390)
    投资要点：
    业绩阶段性承压，在手订单充裕支撑后续增长。公司2025Q1实现营收2485.64亿元，同比-6.21%，归母净利润为60.25亿元，同比-19.46%，扣非归母净利润为55.53亿元，同比-22.54%。期间非经常性损益为4.72亿元，同比增加1.59亿元。业绩下滑主要受毛利率下滑、期间费用率上升及资产减值损失增加等因素影响。截至25Q1末，公司未完合同额72,341.3亿元，较上年末增长5.1%，在手订单充足，有望为后续收入增长与业绩释放提供有力支撑。
    主营业务有所承压，境外市场扩张提速。分业务来看，24年基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发业务分别实现营收2167.96、46.70、62.46、66.71亿元，同比分别-7.99%、-2.21%、-5.77%、+59.48%，对应毛利率分别为7.13%、22.48%、19.27%、13.10%，同比分别下降0.49pct、1.12pct、1.98pct、4.64pct。整体来看，2025Q1公司综合毛利率为8.46%，同比-0.13pct。新签订单方面，2025Q1公司新签合同额5601.0亿元，同比下降9.9%，其中境内业务实现新签合同额4,944.3亿元，同比下降13.6%；境外业务实现新签合同额656.7亿元，同比增长33.4%，境外市场拓展表现亮眼。从业务结构看，工程建造板块新签合同额4214.3亿元，同比下降10.4%，资产经营与资源利用新签合同额分别为269.6亿元和64.5亿元，同比分别增长123.7%和5.2%。房地产方面，2025年一季度签约销售金额69.2亿元，同比增长2.8%，新增土地储备13.0万平方米，同比下降12.2%。
    费用率小幅提升，现金流仍待改善。2025Q1公司期间费用率为4.92%，同比+0.18pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.56%、2.37%、1.26%、0.71%，分别同比+0.06、-0.16、-0.04、+0.32pct。25年第一季度，公司资产及信用减值损失为7.25亿元，同比多损失0.60亿，投资损失同比增加2.19亿，综合影响下净利率为2.64%，同比-0.39pct。现金流方面，25Q1公司经营活动现金净流出773.99亿，同比多流出93.34亿，收现比、付现比同比分别下降7.51pct、8.22pct至91.02%、113.35%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为287/297/309亿元，同比增速分别为+2.88%/+3.70%/+3.94%，当前股价对应的PE分别为4.78/4.61/4.43倍。考虑公司在铁路、公路、城市轨交等基础设施建设领域的龙头地位，以及境外市场的持续拓展，维持“买入”评级。
    风险提示：资金落地不及预期；分红不及预期；海外拓展不及预期；矿产资源价格大幅波动。

2024年&2025一季报点评：25Q1业绩环比提升，看好锂电设备边际改善

先导智能(300450)
    投资要点
    24年减值影响利润表现，25Q1业绩增速已环比转正：2024年公司实现营收118.6亿元，同比-28.7%，其中锂电设备营收76.9亿元，同比-39.2%，占比64.8%；光伏设备营收8.7亿元，同比-15.7%，占比7.3%；3C智能设备营收6.9亿元，同比-1.3%，占比5.8%；智能物流系统营收为18.7亿元，同比+30.5%，占比15.8%。期间公司归母净利润为2.9亿元，同比-83.9%；扣非净利润为3.6亿元，同比-79.1%；主要系公司计提了约6亿元信用与5亿元资产减值。25Q1单季营收为31.0亿元，同比-6.4%，环比+12.9%；归母净利润为3.7亿元，同比-35.3%，环比转正；扣非净利润为3.6亿元，同比-34.7%，环比转正。
    Q1盈利能力环比改善：2024年毛利率为35.0%，同比-0.6pct，其中锂电设备为38.9%，同比+0.3pct；智能物流系统为21.1，同比+14.2pct。期间公司销售净利率为2.3%，同比-8.4pct；期间费用率为26.2%，同比+7.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.1%/9.2%/14.1%/-0.1%，同比+0.3/+3.1/+4.0/+0.1pct，期间费用率提升主要系收入下滑的同时研发和管理费用相对刚性。25Q1单季毛利率为34.5%，同比-2.2pct，环比+4.3pct；销售净利率为11.3%，同比-5.3pct，环比转正。
    现金流显著改善，公司在手订单充足：截至2024Q4末公司存货为135.8亿元，同比+2.8%；合同负债为116.0亿元，同比-7.8%，在手订单充足。2025Q1公司经营活动净现金流为8.6亿元，现金流显著改善，验收节奏有所加快。
    宁德优先采购先导核心设备，双方也将在固态电池及钙钛矿等领域开展合作：双方2024年签订战略合作协议，宁德将优先向先导采购包括涂布、辊压、模切、卷绕、叠片、物流、化成容量等电芯核心设备；先导有望充分受益于宁德2025年150-200GWh（含海外基地35GWh）扩产。此外，宁德也将与先导根据市场需求积极在新领域新技术方面，包括但不限于固态电池、钙钛矿等领域开展研发合作；先导已陆续拓展固态、全极耳、钠离子等新型电池技术。公司预计2025年与宁德的关联交易为84.75亿元，其中截至3月实际已经发生21.19亿元。
    海外锂电扩产加速，公司海外业务快速放量：海外客户稳步拓展中，看好龙头设备商出海：（1）欧洲地区：纯海外客户包括大众（5年200-240GWh)、ACC、保时捷、宝马等整车厂，国内企业包括宁德的匈牙利项目。新技术合作方面，公司已向德国某豪华车企交付首条全极耳圆柱电芯产线并与法国Tiamat展开钠电池相关设备合作。（2）北美地区：24年3月公布了ABF20GWH的订单。（3）东亚地区：有机会通过固态电池技术切入日韩电池厂，公司2024年已推出首条固态电池整线解决方案。
    拓展光伏、氢能等领域，开启平台化布局：在光伏领域，公司实现了XBC电池的GW级工艺设备研发验证，在其全工序环节都实现了全新突破，已累计获得超过20亿以上的设备订单，打造了行业首条TOPCon标杆整线，与头部大客户达成了战略合作关系，并为中国钙钛矿行业的首条GW级别生产线提供了国内首台激光划线设备；在氢能领域，公司推出了自主研发的第四代MEA R2R装配产线，成功交付2000MW氢能电解槽堆叠整线。
    盈利预测与投资评级：考虑到设备交付节奏，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测为10.57/17.02亿元（原值为20/26亿元），新增2027年归母净利润预测为22.28亿元，当前股价对应动态PE分别为29/18/14倍。考虑到公司估值水平及成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源车销量不及预期，下游扩产不及预期。

业绩稳中有进，政策加持下基建业务有望延续高景气

四川路桥(600039)
    投资要点：
    业绩稳步增长，高分红提升投资吸引力。公司25Q1实现营业收入229.86亿元，同比+3.98%，实现归母净利润17.74亿元，同比+0.99%，扣非归母净利润17.76亿元，同比+2.05%，整体经营保持稳健增长态势。此前公司发布股东回报规划，预计2025-2027年的现金分红比例上调至不低于当期归母净利润的60%，对应股息率将分别为6.5%、7.3%和8.1%，高股息特征突出，投资吸引力增强。
    订单稳健增长，政策驱动下基建景气度有望延续。2025Q1公司新增中标金额约346.81亿元，同比+18.87%；其中，基建、房建中标金额分别为304.56、42.20亿元，同比+27.95%、-21.19%。四川省2025年计划完成公路水路交通投资2600亿元，力争实现2800亿元目标，高速公路招商和新开工超过1000公里，建成通车900公里。同时，根据《2025年重点项目名单》，全省基础设施投资预计达3483亿元，其中高速公路投资预计将超过1000亿元。在政策支持与项目推进的带动下，四川省基建景气度有望持续，公司有望持续受益。
    盈利能力小幅承压，费用率有效摊薄。25Q1公司毛利率为14.51%，同比-1.29pct，期间费用率为4.57%，同比-1.85pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.02%、1.49%、0.58%、2.48%，同比分别-0.03pct、-0.37pct、-0.69pct、-0.77pct。25年第一季度，公司资产及信用减值损失合计冲回0.02亿元，同比少冲回1.18亿元，综合影响下净利率为7.90%，同比-0.18pct。25Q1公司经营活动现金净流出30.53亿元，同比多流出0.75亿元，收现比、付现比同比分别-2.15pct、-0.22pct至140.14%、164.33%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为84/94/105亿元，同比增速分别为+15.87%/+12.58%/+11.22%，当前股价对应的PE分别为9.29/8.25/7.42倍。考虑到区域基建高景气度有望带动业务持续增长，同时公司订单储备充足，有望支撑盈利能力稳步提升，维持“买入”评级。
    风险提示：基建投资增速不及预期，分红不及预期，大股东支持力度不及预期。

油运业绩短期承压，OPEC+增产利好油运市场

中远海能(600026)
    投资要点：
    事件。2025年第一季度，公司实现营业收入57.53亿元，同比下降4.01%；实现归母净利润7.08亿元，同比下降43.31%；实现扣非净利润7.07亿元，同比下降42.75%。
    油轮航线收益同比下滑致业绩短期承压，LNG业务贡献程度提升。2025Q1，公司实现归母净利润7.08亿元，同比下降43.31%，主要原因是受市场影响，油轮外贸船队运费水平较去年同期有所下滑：1）油轮板块承压明显。由于2024年油轮市场日均收益处于历史高位，而2025年全球政策不确定性加剧致运费承压下行，公司主要航线日均收益较去年同期下滑明显：TD3C路线平均日收益为39404美元/天，同比降低约10%；TC1路线平均日收益为28073美元/天，同比降低约50%。2）LNG运输板块业绩增长明显，贡献归母净利润2.0亿元，环比增加58.7%，同比增加12.3%，对整体业绩的支撑有所提升。
    OPEC+启动增产，油运基本面供紧需增，VLCC运价有望持续走强。4月OPEC+增产计划按预期启动并实现超预期增产。随着后续增产计划逐步落地，或持续推动原油价格下跌。原料端成本下移扩大炼厂利润空间，加速炼厂补库，或提振原油进口需求，利好油运市场需求面。供给方面，VLCC船队老龄化叠加新船交付有限，难补老船缺口，运力增幅不及预期。此外，美国对伊俄油轮制裁升级，或加速合规市场老旧运力出清。需求向好叠加运力收缩，VLCC运价有望持续走强。
    公司定增申请获上交所受理。上交所依据相关规定对公司报送的定增募集说明书及相关申请文件进行了核对，认为该项申请文件齐备，符合法定形式，决定予以受理并依法进行审核。本次定增计划募集不超过80亿元，用于投资建设6艘VLCC、2艘LNG和3艘Aframax。母公司中远海运集团承诺认购本次发行A股数量的50%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为50.35/64.12/70.20亿元，同比增速分别为24.73%/27.36%/9.49%，当前股价对应的PE分别为9.89/7.77/7.09倍。鉴于VLCC景气度有待进一步提升，维持为“买入”评级。
    风险提示。OPEC+地区增产不及预期，美国制裁全球经济复苏不及预期，地缘政治冲突，环保及节能减排不及预期。

同惠电子点评报告：下游复苏业绩高增，重研发推出多项新品

同惠电子(833509)
    25Q1公司归母净利润同比增长125.39%：公司发布2024年年报与2025年一季报，2024年公司实现营业收入19,394.98万元，同比增长14.54%；实现归母净利润5,043.73万元，同比增长30.46%；实现扣非净利润4,503.63万元，同比增长43.30%。2025年一季度公司实现营业收入3,909.16万元，同比增长23.84%；实现归母净利润992.50万元，同比增长125.39%；实现扣非净利润904.25万元，同比增长127.02%。
    受益于消费电子复苏，主要产品营收增长稳健：2024年以消费电子为代表的电子行业需求复苏明显，公司的主要产品元件参数测试仪器、安规线材测试仪器、微弱信号检测仪器、电力电子产品、仪器附件及其他、其他类测试仪器2024年营业收入增长稳健。其中元件参数测试仪器2024年取得营业收入8,847.33万元，同比增长14.80%。从市场分布来看，公司华南片区2024年实现营业收入5,477.47万元，同比增长15.18%，主要系珠三角地区受消费类电子的行业影响较大导致收入上升。2025年一季度公司毛利率为56.82%，净利率为25.12%，期间费用率为33.96%，公司近年来盈利水平总体稳定。
    高强度研发投入，推出多项新品专利储备丰富：2024年，公司研发费用为3,135.76万元，研发费用率为15.83%，公司近年来始终保持较高强度的研发投入。专利储备方面，截至2024年公司拥有软件著作权67项，拥有授权专利83项,其中授权发明专利55件,处于实审阶段发明专利22件。新品布局方面，公司围绕新能源和第三代半导体功率器件测试领域推出了TH2526型电池包电芯内阻测试系统、TH2884型小电感脉冲式线圈测试仪、TH9120型程控交直流耐压绝缘测试仪、TH6XX系列模块化线束线缆综合测试系统、H2695系列3000V高阻计/飞安表、TH2692型电池绝缘电阻测试仪TH661000-40-15\TH661500-30-15型高压大功率可回馈双向直流电源等新产品，主要面向功率半导体器件测试、新能源及电池测试等应用场景。随着后续新产品的持续推出并投放市场，公司将逐步丰富产品序列，形成更为多元的产品矩阵，市场竞争力有望得到进一步提升。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.61/0.74/0.90亿元，同比分别增长21.81%/20.42%/21.96%，对应市盈率分别为64/53/43倍。我们认为，公司始终专注于电子测量仪器的技术研发与产品开发，在深耕传统电子测量领域的基础上进一步拓展至半导体器件测试、新能源及电池测试等应用场景。通过持续技术迭代和产品应用范围的拓宽，公司不断丰富的产品系列矩阵为未来业务增长提供了强劲的驱动力，维持“推荐”的投资评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险；下游需求不及预期的风险；新产品开发进度不及预期的风险。

系列点评四：2025Q1业绩符合预期 有望持续受益政策

中国重汽(000951)
    事件概述：公司披露2025年一季度报告，2025年一季度营收129.08亿元，同比+12.97%；归母净利润3.10亿元，同比+13.26%；扣非归母净利2.92亿元，同比+11.01%。
    2025Q1业绩符合预期营收持续增长。1）营收端：2025Q1营收129.08亿元，同比+12.97%，环比+13.80%，符合预期。2025Q1我国重卡批发销量为26.50万辆，同比-2.71%，环比+20.99%；集团实现销量7.42万辆，同比-3.17%，环比+32.34%，公司营收同比增速优于行业。2）利润端：2025Q1公司实现归母净利润3.10亿元，同比+13.26%，环比-43.13%，环比下滑系季节性影响。公司2025Q1毛利率为7.05%，同环比分别-0.82pct/-4.49pct，我们认为同环比均下滑系出口业务占比变化及产品结构变化所致。公司净利率为3.33%，同环比分别+0.12/-2.12pct，盈利能力在毛利率同比下滑的情况下逆势提升，公司控费取得成效。3）费用端：2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.72%/0.60%/1.54%/-0.47%，同比分别-0.17/-0.21/-0.23/+0.12pct，环比分别-0.33/+0.05/-0.22/+0.25pct，整体费用率同比下降，公司降本增效取得成效，带动公司业绩增长。
    重卡出海龙头出口高景气带动盈利向上。2025Q1重卡出口同环比双增，产品性价比优势仍然显著，海外重卡市场终端需求回暖，出口总体维持高景气、高基数。2025Q1我国重卡出口量为7.41万辆，同比+0.10%，环比+7.51%，在俄罗斯加征报废税的影响下依然同环比正增长，需求强劲。2025Q1集团重卡出口量为3.30万辆，同比-2.98%，环比+12.33%，环比表现优于行业增速。集团出口市场份额为44.52%，同比-1.42pct，环比+1.91pct，继续保持行业第一，有望持续受益高景气出口态势。
    以旧换新政策再扩围有望带动内需向上。2025年3月18日，交通运输部、国家发改委、财政部联合发布《关于实施老旧营运货车报废更新的通知》，明确2025年重卡以旧换新补贴细则，此次补贴政策不仅将国四排放标准的营运货车纳入补贴范围，还删除了“柴油”二字，明确涵盖天然气重卡。这意味着天然气重卡市场有望迎来进一步增长，中国重汽作为国内重卡行业的龙头企业，有望受益政策变化，实现销量提升。
    投资建议：行业需求端持续复苏，出口维持高景气，公司有望持续受益。我们预计公司2025-2027年营收分别为561.6/640.2/717.1亿元，归母净利为17.7/20.3/23.4亿元，对应EPS分别为1.50/1.72/1.99元。按照2025年4月29日收盘价17.90元，对应PE分别为12/10/9倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：天然气价格波动；销量不及预期；原材料价格波动等。

募投铁粉爬坡拖累业绩，静待规模效应显现

悦安新材(688786)
    年报&一季报业绩：24年公司实现营收4.18亿元，yoy+13.4%；归母净利润0.7亿元，yoy-12%；扣非净利润0.67亿元，yoy-9%。其中，Q4实现营收1.07亿元，yoy+7%，环比+0.8%；归母净利润0.14亿元，yoy-32.8%，环比-28.8%。25Q1实现营收0.96亿元，yoy+9.19%，环比-9.94%；归母净利润0.17亿元，同比+0.31%，环比+20.49%。
    MIM喂料起量明显，募投铁粉爬坡拖累盈利能力
    营收端，24年羰基铁粉/雾化合金粉/软磁粉/MIM喂料分别实现营收1.22/0.46/1.53/0.74亿元，yoy+6.44%/+12.8%/+19.11%/+33.95%。量：以上产品销量为2887/867/3111/1540t，yoy+8.9%/+26.98%/+24.61%/+71.89%，均有所增长，MIM喂料起量明显；价：我们测算以上产品平均销售单价分别为4.22/5.35/4.92/4.8万元/吨，yoy-29.6%/-13.72%/+14.4%/-5.93%，雾化合金粉和MIM喂料价格下行，主要由于行业竞争激烈，用于MIM的通用型不锈钢雾化粉末价格承压。
    盈利端，24年羰基铁粉/雾化合金粉/软磁粉/MIM喂料毛利率分别为44.76%/19.08%/42.06%/18.23%，yoy-4.91pct/+2.21pct/-5.37pct/-4.04pct，综合毛利率35.22%，yoy-3.85pct，期间费用率整体变化不大，最终录得净利率16.23%，yoy-5.15pct。盈利能力下滑，主要由于募投项目转固，但项目仍处于产能爬坡阶段，折旧等营业成本增加。后续伴随募投铁粉爬坡，规模效应显现有望逐步提振盈利能力。25Q1公司毛利率/净利率为35.69%/17.38%，环比-0.38pct/+6.19pct，净利率环比改善。
    产能爬坡稳步推进，有望逐步贡献业绩增量
    公司IPO募投6000吨羰基铁粉项目于23Q3末达到预定可使用状态，目前处于产能爬坡阶段，可根据市场需求逐步释放产能。不考虑新项目，募投达产后羰基铁粉产能将由5,500吨提升至11,500吨，实现翻倍；同时新增高性能粉体产能4,000吨，包括粉芯用软磁粉2,000吨。募投项目投产将助力公司突破产能瓶颈，聚焦中高端优化产品结构，规模效应亦将凸显，公司有望充分受益MIM替代性变革和一体成型电感高景气度。远期看，宁夏基地10wt新工艺项目产能打开公司成长空间，宁夏一期3000吨羰基铁粉示范线项目的土建工程部分已完工，有望在25年进入试生产阶段，并逐步释放产能。
    投资建议：作为羰基铁粉龙头，公司新业务拓展、新产品在研、新工艺扩产、新产能释放，规模效应显现后业绩有望逐步兑现，我们预计25-27年归母净利润分别为1.10/1.35/1.69亿元（25-26年前值为1.36/1.90亿元，考虑募投铁粉爬坡节奏，略下调盈利预测），对应当前股价PE26/21/17倍，维持“买入”评级
    风险提示：需求波动风险；新项目建设风险不及预期风险；原材料波动风险；工艺技术创新风险；新业务拓展不及预期风险。

公司信息更新报告：业绩高速增长，2025年低浓度阿托品有望快速放量

兴齐眼药(300573)
    业绩高速增长，2025年低浓度阿托品有望快速放量，维持“买入”评级2024年公司收入19.43亿元（同比+32.42%，以下为同比口径）；归母净利润3.38亿元（+40.84%）；扣非归母净利润3.48亿元（+44.54%）。公司2024年毛利率78.33%（+0.96pct）；净利率17.40%（+1.04pct）。公司2024年销售费用率36.30%（-0.18pct）；管理费用率8.76%（-1.77pct）；研发费用率11.35%（-0.05pct）。2024Q4收入5.04亿元（+38.98%，环比-7.93%）；归母净利润0.47亿元（-18.03%，环比-61.05%）；扣非归母净利润0.58亿元（-8.27%，环比-52.24%）。2025Q1收入5.36亿元（+53.24%）；归母净利润1.46亿元（+319.86%）；扣非归母净利润1.36亿元（+285.96%）。基于公司核心产品低浓度阿托品仍需市场推广积累，我们下调2025-2026年并新增2027年归母净利润为6.88、10.55、16.82亿元（2025-2026年原预测为8.07、13.24亿元），EPS为3.93/6.02/9.60元，对应PE为18.3/12.0/7.5倍，鉴于公司在近视防控用药领域处于领先地位，维持公司“买入”评级。
    构建眼科用药系列品种，多个浓度阿托品有望保证公司长周期向上
    ①公司依托于自身研发能力研制环孢素滴眼液（II），该产品是中国首个获批上市的用于干眼症的环孢素眼用制剂，PDB数据库显示2023年销售2.98亿元。②2024年3月，硫酸阿托品滴眼液获批上市，III期临床试验总结结果优秀，产品竞争格局优良，市场潜力较大；2024年10月硫酸阿托品滴眼液（0.02%/0.04%）获得III期临床试验总结报告，公司眼科产品持续迭代，有助于提升公司业绩，满足不同青少年儿童的近视延缓治疗需求。2024年公司滴眼剂收入13.66亿元（+106.08%），毛利率为82.18%；凝胶剂/眼膏剂收入3.63亿元（-2.88%），毛利率为86.52%；溶液剂0.62亿元（+19.16%）；医疗服务1.33亿元（-62.13%）。我们预计，公司业绩高速增长主要系阿托品销售逐步起量，经过近1年的推广，低浓度阿托品有望在2025年快速放量，贡献确定性的弹性业绩增长。
    风险提示：行业政策变化、产品销售不达预期及竞争格局变动的风险等。

宝立食品：B端稳增收官，C端加速恢复

宝立食品(603170)
    事件：公司公布2024年年报以及2025年一季报，2024年实现营收26.51亿元，同比+11.9%，归母净利润2.33亿元，同比-22.5%，扣非净利润2.41亿元，同比-2.1%；2024Q4实现营收7.21亿元，同比+18.2%，归母净利润0.60亿元，同比-0.5%，扣非净利润0.56亿元，同比+47.1%。2025Q1公司实现营收6.69亿元，同比+7.2%，归母净利润0.58亿元，同比+0.3%，扣非净利润0.58亿元，同比+9.9%。
    B端稳增收官，C端空刻实现向上改善。分产品看，公司全年复调/轻烹/饮品配料分别实现收入13.0/11.3/1.5亿元，分别同比+13.2%/+10.4%/+3.0%。轻烹业务中C端空刻实现收入9.2亿元，同比+6.0%，2024年公司新推冲泡意面等新品覆盖不同价格带，进一步丰富意面消费场景贡献收入增长，其余轻烹业务增量多由为大客户提供定制新品贡献。2024年公司B端业务预计实现收入17.3亿元，同比+15.3%，符合此前预期，第一大客户百胜贡献收入占比同比-2.5pct至14.2%，新客户以及中腰部客户拓品加速。2025Q1公司复调/轻烹/饮品配料收入分别同比-1.0%/+12.8%/+34.5%，预计C端空刻恢复双位数增长，B端整体收入环比放缓主因客户集中节前备货影响。
    2024年产品结构变化致毛利率同比下降，25Q1盈利水平实现稳中有升。2024年公司毛利率为32.8%，同比-0.3pct，预计主因空刻新增较低价格带产品拉低整体毛利率水平，而以B端为主复合调味料业务毛利率实现稳中有升，2024年复合调味料毛利率同比+2.8pct至24.0%。其中2024Q4毛利率同比+4.6pct至35.5%，Q4为大客户提供较多定制化新品贡献毛利率提升。2025Q1毛利率延续改善趋势，同比+0.6pct至32.6%。费用方面，公司全年销售/管理/研发/财务费用率为14.5%/2.8%/2.0%/0.04%，其中销售/财务费用率分别同比-0.1/+0.2pct，其余费用率基本保持稳定。2025Q1销售/管理费用率分别同比-0.5/-0.2pct，费用率持续优化。综上，2024年公司归母净利率为10.1%，同比-3.1pct，剔除政府补助（约1029万元）及一次性政府房屋征收补偿款（8600万元）影响，全年公司扣非净利率同比-1.2pct至8.1%；2025Q1净利率同比-0.7pct至10.1%，扣非净利率同比+0.2pct至8.6%。
    B端稳增确定性较强，C端改善迹象已现。展望2025年，预计Q1空刻延续双位数增长趋势，去年公司重新对C端进行调整，并加大员工激励力度，内部积极性提升明显，今年公司成功开拓山姆等会员商超渠道，推出黑松露黑椒厚牛意面产品，后续有望加快产品推新以及新渠道开拓速度，有望保持稳健向上改善趋势。B端预计继续由为中腰部客户推新以及单品渗透率提升贡献，公司目前已基本覆盖大部分连锁西式快餐客户，预计继续凭借优秀的研发实力与服务响应速度，B端延续稳健增长。此外，随规模效应提升以及B端业务的持续改善，预计共同提振盈利表现。
    投资建议：公司B端业务复苏延续，C端空刻短期面临压力，但随未来线下渠道扩张顺利，线上基数效应减弱，有望重回稳增趋势。我们预计2025-2027年收入30.1/34.4/39.5亿元，同比+14%/14%/15%，归母净利润2.8/3.3/3.9亿，同比+21%/18%/18%，对应PE18/15/13X，我们按照2025年业绩给23倍PE，一年目标价16.33元，给予“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品拓展不及预期。

业务调整致短期承压，加码AI端侧与机器人赛道布局

广和通(300638)
    2025年4月29日，公司发布2025年第一季度报告，2025年Q1公司实现营业收入18.56亿元，同比减少12.59%；实现归母净利润1.18亿元，同比减少37.30%。
    经营分析
    业务调整致收入短期承压，盈利能力环比改善：受锐凌无线车载前装业务剥离影响，公司2025年Q1营收同比下滑12.6%。剔除锐凌无线车载前装业务影响后，我们认为公司1Q25营收同比增长。盈利端由于锐凌无线业务毛利率较高，剥离该业务后公司产品结构受到影响，毛利率承压。1Q25毛利率17%，同比下降4.51pct，但环比提升2.04pct，我们预计2025年公司毛利率环比将逐渐趋稳。费用端看，公司经营效率有所提升，销售费用同比下降34.65%，财务费用因汇兑损失减少骤降93.57%。公司1Q25净利率6.5%，环比增加5.5pct，有所改善。
    车载、FWA支撑主业增长：我们预计公司收入主要由车载业务与FWA业务贡献。其中车载业务主要受新客户拓展的驱动，FWA业务则受益于5G渗透率提升带来海外市场的开拓。2024年美国、印度的5G FWA连接量分别达到1160万、230万，持续贡献新增量。加码AI端侧、机器人赛道：公司2024年成立了AI研究院，全面布局端侧AI技术生态，自主研发并发布Fibocom AI Stack技术平台。在机器人领域，公司成立了机器人产品线，推出全自动割草机器人解决方案，并于2024年12月向客户交付了首批订单。此外，在具身智能领域，公司基于高通高算力平台开发的Fibot项目已与全球领先具身智能机器人公司建立战略合作关系。同时，RTK视觉融合定位方案已获得多足机器人领域头部厂商的认可，并达成初步合作意向。我们看好端侧AI与机器人领域将成为公司第二增长曲线，为公司业绩持续提升增添动力。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2027年营业收入分别为85.98/107.42/133.67亿元；归母净利润分别为6.46/7.96/10.19亿元，对应PE为29.2/23.7/18.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    物联网发展不及预期；新业务拓展不及预期；行业竞争加剧；汇率波动；国际关系扰动；原材料价格上涨的风险。

公司简评报告：订单增长带动收入，产能扩建有序推进

科德数控(688305)
    投资要点
    事件：公司2024年年报发布，全年实现营业收入6.05亿元，同比增长33.88%；实现归母净利润达1.30亿元，同比增长27.37%；实现扣非后归母净利润1.05亿元，同比增长36.13%2024年实现毛利率和净利率分别为42.87%和21.44%；2025年第一季度实现营收1.31亿元，同比增长29.40%；实现归母净利润达0.21亿元，同比增长40.09%。
    76.03?新签订单保持增长，规模效应显现。2024年公司营业收入增长，主要系全年公司的销售订10,224单快速增长，同比增速约24%；其中，新增柔性自动化产线的2.24亿元大订单。新签订单10,170/0以整机为主，整机业务金额占比约65%，产线业务占比约30%，功能部件业务金额占比约19.96%3%，数控系统及其他金额占比3%。随着公司产能的不断释放，产品交付能力显著提升，4.20
    1.15经营规模的快速增长，规模效应显现，期间费用率同比下降3.01pct，盈利水平提升。
    深耕航空航天军工领域。公司坚持以进口替代为核心，深耕航空航天、军工领域，航空航天新签订单占比约53%，同比增长约10%。公司推出的六轴五联动整体叶盘机KTBM1200打破国内同类型产品依赖进口的局面。公司自主研发的多系列化五轴联动数控机床，还可针对飞机起落架、机翼、翼肋、框梁结构件等零部件进行高效生产制造。
    重视研发投入，推进自主创新。2024年公司研发投入总额1.63亿元，占营收为26.86%。报告期内，公司完成五轴铣磨复合、高效紧凑型专用卧式五轴、高动态全直驱五轴立式、高精密立式五轴、五轴龙门新机型的研发，持续推进自主可控进程。公司新增主持及承担国家级重要课题15项、辽宁省重大专项1项、新增授权专利63项，其中国际发明专利20项
    募投产能有序推进。2023年公司产能扩建项目正稳步推进。目前，大连厂区的卧式产线已于2024Q4开始小批量加工样件，2025年年初启动批量试生产。龙门产线已完成安装调试，预计2025Q1启动试运行；同时公司自制的生产线用于加工主轴内部关键零部件，目前已经启动试运行。此外，银川和沈阳厂区建设稳步进行中，预计最快2025Q2陆续投入使用扩产将逐步释放公司的产能瓶颈，快速消化在手订单，给公司未来业绩带来增长动能。
    投资建议：公司是高端数控机床龙头具有稀缺性，核心零部件自主可控，数控系统和机床性能比肩国外龙头，机床产品毛利率维持高位，在手订单饱满，项目投产逐步释放产能。我们维持原预测，并新增2027年预测，预计公司2025-2027年归母净利润为1.80/2.42/3.13亿元，EPS对应PE分别为43.14/32.13/24.86倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争格局加剧风险；投产进程放缓风险；订单量下滑风险；宏观环境风险

2025年一季报点评：在手订单充沛，海外优势突出

中信博(688408)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，实现营收15.6亿元，同环比-14.1％/-48.8％，归母净利润1.1亿元，同环比-28.5%/-46.1％，毛利率18.9%，同环比-1.9/+1.7pct，归母净利率7.1%，同环比-1.4/+0.4pct。
    交付节奏致表观业绩承压、在手订单充沛。业绩方面，公司Q1表观营收业绩承压，主要受客户项目交付节奏需求的影响，由于公司订单交付节奏及销售收入确认节奏短期波动，对营收规模及利润产生一定影响。订单方面，公司2025年一季度在手订单74亿元，同环比+6/+27.5亿元；其中跟踪支架系统约52亿元，同环比-7/+17亿元；其他约22亿元，同环比+13/+10.5亿元，跟踪支架占比超70%。假设跟踪支架约0.43元/W，公司跟踪支架在手订单约12GW。2025年1月新签订单10.29亿元，其中跟踪支架系统约7.56亿元，其他约2.73亿元，支撑2025年持续增长。
    海外基地持续布局、交付优势逐步突出。公司目前布局了印度、沙特、巴西三大海外生产制造基地，能够迅速响应全球交付需求。2024年公司规划了沙特、巴西海外产能基地搭建，其中沙特工厂为继印度后第二个海外基地，设计产能3GW，预计2025年释放，配套全球供应体系可具备当地约10GW交付能力，满足当地及辐射周边区域的项目交付需求；巴西生产基地年规划产能3GW，将进行本地化光伏跟踪支架生产及供应，辐射巴西及拉美地区市场。印度2022年6月落地3GW产能，助力后续印度市场份额提升。多元供应链支撑公司全球主要市场的交付能力，保障国内外订单顺利交付。
    收入规模下降费用率短期提升、重视技术持续加大研发投入。公司Q1期间费用1.9亿元，同环比+10.5%/-6.6%，期间费用绝对值环比小幅下降，其中研发投入合计同比提升34.99%；费用率12.3%，同环比+2.7/+5.6pct，费用率短期提升主要由于Q1收入规模下降所致。
    投资评级：我们维持之前盈利预测，预计2025-2027年归母净利润8.3/10.6/12.8亿元，同增32%/27%/21%，对应PE为12/10/8x，给予25年18xPE，对应目标价68.6元，基于公司行业地位，维持“买入”评级。
    风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。

交付节奏变化影响业绩；看好公司长期发展

中航重机(600765)
    事件：公司4月27日发布了2025年一季报，25Q1实现营收23.1亿元，同比减少21.15%；归母净利润2.0亿元，同比减少38.97%。收入端，公司25Q1收入同比有所下降，主要是受行业周期性影响，公司部分产品交付节奏放缓；利润方面，除了受到收入下降的影响，同时还受到税改政策、价格调整等因素牵制。我们综合点评如下：
    在手订单储备丰富，为实现年度经营计划目标奠定良好基础
    单季度来看，25Q1实现营收23.1亿元，完成全年经营计划115亿元的20.1%；利润总额3.0亿元，完成全年经营计划13亿元的23.3%，符合公司“2332”生产经营计划目标要求。盈利能力方面，25Q1毛利率为33.8%，同比增加4.04ppt；净利率为11.1%，同比减少1.66ppt。订单方面，截至3月末，公司累计在手订单充足，其中：商用工程在手订单同比增长42.39%。2025年4月，公司所属子公司宏远公司、安大公司、景航公司再次与某客户签订了17.07亿订单，上述在手订单充足叠加产能充沛，供需协同优势突出，为公司实现年度经营计划目标奠定良好基础。
    25年预计关联采购额上调幅度较大；推动产品向高价值领域转型关联交易方面，公司公告预计2025年：1）销售产品及提供劳务额55亿元，较24年实际发生额42亿元增长31%；2）采购货物及接受劳务额27亿元，较24年实际发生额12亿元翻倍以上增长，产业链中游企业关联采购额一般具备较强指引性，公司大幅上调25关联采购额或说明整体需求较好。此外，公司依托6大区域协调中心和模锻、环锻、机载、民机、民品、锻件中标率、航天专项7大IPT团队，持续加大市场开拓力度，模锻、环锻、机载专项取得显著成效，开发新品市场1768项，实现老型号向新型号迭代转型，持续为公司中长期发展赋能，产品结构向高价值领域转型。
    公告股份回购方案彰显发展信心；开拓民航/商发/航天/深海等新领域2025年4月15日，公司披露了《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，提出自股东大会审议通过最终股份回购方案之日起不超过12个月内，拟以自有资金或银行贷款回购2亿元-4亿元公司股份，用于注销并减少公司注册资本，回购价格不超过26.01元/股（该价格不高于公司董事会通过回购股份决议前30个交易日公司股票交易均价的150%）。另外，公司控股股东、实际控制人、回购股份提议人、持股5%以上的股东、董事、高级管理人员未来3个月、未来6个月不存在减持计划，主要基于对公司未来发展前景的坚定信心和对公司长期价值的高度认可。新领域方面，公司积极开拓民用航空、商用发动机、航天、深海等新增领域市场，同时正积极构建“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”返回料体系，产业规模及卡位优势明显，锻铸业务材料成本或有望降低，长期盈利能力有望提升。
    盈利预测与评级：公司是我国航空锻造领域领军企业，装备主业稳健向好，国产大飞机、国际转包以及航天、深海等新领域不断发展。我们预计，公司2025-2027年归母净利润分别为12.64/14.82/17.50亿元，对应PE为18.70/15.94/13.50x，维持“买入”评级。
    风险提示：军品业务波动的风险；新型号装备研制不达预期的风险；产品价格的风险；新领域拓展不及预期风险等。

受益以旧换新政策，市场优势重回龙头

老板电器(002508)
    事件：2024年公司实现营业收入112.1亿元，同比+0.10%；归母净利润15.8亿元，同比-8.97%；扣非归母净利润14.6亿元，同比-8.08%。其中，24Q4公司实现营业收入38.2亿元，同比+16.78%；归母净利润3.8亿元，同比+4.28%；扣非归母净利润3.8亿元，同比+26.93%。25Q1公司实现营业收入20.8亿元，同比-7.20%；归母净利润3.4亿元，同比-14.66%；扣非归母净利润3.1亿元，同比-11.13%。分红方面，拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税），共计拟派发现金股利4.7亿元，24年现金分红总额9.4亿元，对应分红比例59.9%。公司发布25年股票期权激励计划（草案），拟授予的股票期权608万份（占总股本的0.64%），授予股票期权的行权价格17.58元/份，激励对象人数总数372人。解锁目标25/26/27年净资产收益率不低于13%或以2024年营业收入为基数，营业收入增长率不低于同行业均值。
    点评：
    充分受益以旧换新，线下渠道表现亮眼。受换新周期与国家补贴政策的双向利好，24年国内烟灶品类稳中有增，品需品类显著增长，尤其是8、9月份政策落地以来厨电需求改善。同样，公司24Q4收入修复明显、产品结构显著优化，其高端厨电定位充分受益补贴背景下消费者对于高价高质产品的偏好。分渠道看，公司2024年代销渠道收入同比+21%，经销渠道收入同比-19%，直营渠道收入同比-3%，工程渠道收入同比-19%。分品类看，公司2024年油烟机收入同比+3%，燃气灶收入同比+4%，一体机收入同比+2%，洗碗机收入同比+4%。
    毛利率边际改善，静待销售费用落地生效。2024年公司整体毛利率49.7%，同比-1.0pcts，但下半年毛利率已同比转正，我们预计政策带动的产品结构升级有所贡献；费用端，24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为27.5%/4.5%/3.7%/-1.6%，同比+0.7/+0.3/+0.2/+0.1pcts；综合影响下，公司2024年实现归母净利率14.1%，同比-1.4pcts。25Q1公司整体毛利率52.7%，同比+2.1pcts，整体趋势向好；费用端，25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为30.7%/4.7%/3.0%/-1.7%，同比+3.9/+0.4/-0.1/+0.7pcts，销售费用高企影响盈利，后续有望逐渐落地生效助力市场开拓；最终25Q1实现归母净利率16.4%，同比-1.4pcts。
    投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著；洗碗机等品类长期渗透空间广阔，名气子品牌、ROKI数字厨电等逐步贡献收入增量。我们看好公司优质出众的经营能力，预计25-27年归母净利润为16.8/18.9/21.1亿元（25-26年前值18.0/19.8亿元，考虑Q1收入利润同比下滑，下调全年预期），当前市值对应市盈率11.0x/9.8x/8.8x，维持“买入”评级。
    风险提示：集成灶等新品类销售、拓店进度不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

内外销增速亮眼，公司显著提升销售费用投入

石头科技(688169)
    事件：2025Q1公司实现营业收入34.28亿元，同比+86.22%，归母净利润2.67亿元，同比-32.92%。
    收入端，公司内外销快速增长。公司进一步丰富了产品矩阵和价格矩阵，并在主流价格段重点突破，同时公司通过积极的市场策略，进一步优化销售结构，实现了公司国内和海外业务收入的跃升。内销两大清洁电器品类表现亮眼，根据奥维数据显示，25Q1石头扫地机线上/线下销额同比+90%/+101%；洗地机线上/线下销额同比+349%/+372%，均显著高于行业增速。品类市占率显著提升，25Q1扫地机线上市占率由24Q1的22%提升至25Q1的25%，洗地机从4%提升至14%。此外，新品类产品在海内外市场也取得了优异的市场表现。
    利润端，公司加强海内外拓展，提升销售费用投入。2025Q1公司毛利率为45.48%，同比-11.02pct，净利率为7.8%，同比-13.86pct。2025Q1公司季度销售、管理、研发、财务费用率分别为27.76%、2.63%、7.77%、-2.15%，同比+7、-0.14、-2.8、-1.4pct。销售费用率同比大幅提升，主要由于公司进一步加强海内外市场拓展，提升技术研发能力，相关销售费用、研发费用投入增加；同时，为提升在市场导入期的新品类的市场占有率，销售费用有所提升。
    2025Q1公司经营活动产生的现金流量净额为-0.42亿元，同比-118.09%，其中购买商品、接受劳务支付的现金40.9亿元，同比+155.73%。现金流短期承压，主要由于公司随着销售规模扩大和渠道结构调整，备货增加所致。
    投资建议：公司产品凭借突出的产品性能和技术优势，内外销收入实现较快增长。公司加大研发和品牌宣传费用投入，布局长期发展。根据公司一季报，我们适当提升了收入增速并降低了毛利率，预计25-27年公司归母净利润为19.8/28.2/36.6亿元（前值为20.5/22.9/26.4亿元），对应动态PE为18x/12.7x/9.8x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨的风险；自有品牌增长不及预期；海外市场扩张不及预期；宏观经济环境变化导致市场需求不及预期等。

2025年一季报点评：业绩符合预期，M8大定表现亮眼

赛力斯(601127)
    投资要点
    公司公告：公司2025Q1单季度实现营收为191.5亿元，同环比分别-27.9%/-50.3%；实现归母净利润7.5亿元，同环比分别+240.6%/-60.8%；实现扣非后归母净利润3.94亿元，同环比分别+244.3%/-78.2%。
    2025Q1处于新品上市前期，业绩表现符合我们预期。1）营收层面：Q1单季度问界品牌共交付4.53万辆，同环比分别-45.7%/-53.1%，主要原因为春节假期影响&公司Q1处于新品切换期。其中M9交付2.33万台，同环比分别+117.4%/-51.6%，M7交付1.79万台，同环比分别-74.3%/-57.3%。公司产品销量结构持续改善，M9销量占比环比+1.7pct，Q1单季度ASP提升至42.3万元（分母为AITO销量），同环比分别+32.6%/+6%。2）毛利率：Q1毛利率27.6%，同环比分别+6.10/-1.08pct，问界凭借产品力与高端化战略，位居中国高端汽车市场第一梯队，毛利率维持高位。3）费用率：公司Q1销管研费用率分别为13.9%/3.4%/5.5%，同比分别+1.1/+1.7/+1.9pct，环比分别+0.4/+0.0/+2.3pct，公司持续加大研发投入，技术创新主要体现在智能增程电动、智能辅助驾驶、智能绿色制造等方面，确保技术领先性与可持续创新。4）净利润：合并报表口径单车盈利1.09万元，同环比分别+468.6%/-26.9%。净利率为3.9%，同环比分别+3.1/-1.0pct。
    M8已上市，大定表现亮眼。截至4月29日（上市约13天）问界M8大定已突破6万台，表现亮眼（回顾M9订单转化历程：86天取得大定6万台）。公司资产负债结构明显优化。资产负债率76.83%，与2024年底87.38%相比改善较多，主要原因为公司持续盈利/发行股份购买重庆两江新区龙盛新能源科技有限责任公司股权。此外引望10%股权已在Q1末完成过户，预计在25Q2起为公司贡献投资收益。
    公司筹划发行H股股票并上市。公司拟发行境外上市外资股股票并在联交所主板挂牌上市，打造国际化资本运作平台，提高综合竞争力。4/28已提交港股招股书，拟将IPO募资净额的70%用于研发投入，20%用于多元化新营销渠道投入、海外销售及充电网络服务以提升全球品牌知名度，10%用作营运资金及一般公司用途。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2025/2026/2027年归母净利润预期为96/142/185亿元，对应PE为22/15/11x。问界品牌锚定高端，品牌势能继续向上。维持公司“买入”评级。
    风险提示：新平台车型推进不及预期等。

扩表积极，资产质量优异

成都银行(601838)
    事项：
    成都银行发布2024年年报及2025年1季报，公司2024年和2025年1季度营业收入分别同比增长5.9%/3.2%，归母净利润分别同比增长10.2%/5.6%，24年和25年1季度年化加权平均ROE分别为17.81%/14.80%。规模方面，公司25年1季度末总资产规模同比增长13.3%，其中贷款同比增长16.9%，存款同比增长15.4%。公司发布2024年全年利润分配预案，预计每10股派发现金股利8.91元(含税)，分红比例约为30.04%。
    平安观点：
    盈利增速小幅下滑，非息增速下行。成都银行2025年1季度归母净利润同比增长5.6%（10.2%，24A），非息收入波动对营收的冲击拖累盈利增速小幅下滑，公司1季度营业收入同比增长3.2%（+5.9%，24A），其中1季度非息收入同比增长0.6%（+11.7%，24A），其中债券投资相关其他非息收入同比增长6.9%（+12.6%，24A），增速有所放缓。中收业务方面，公司1季度手续费及佣金净收入同比负增32.4%（+7.2%，24A），政策落地后居民财富管理需求恢复情况值得期待。利差业务保持韧性，净利息收入同比增长3.7%（4.6%，24A），成本红利的释放一定程度对冲资产端定价下行压力。
    资产端定价拖累息差水平，扩表速度保持平稳。成都银行2024年末净息差为1.66%（1.66%，24H1），我们按照期初期末余额测算公司25年1季度末单季度年化净息差水平环比24年4季度于下降9BP至1.50%，资产端定价对于息差的拖累较为明显，我们按照期初期末余额测算公司25年1季度末单季度年化生息资产收益率环比24年4季度下降23BP至3.31%。负债端红利持续释放，我们按照期初期末余额测算公司25年1季度末计息负债成本率环比24年4季度下降14BP至1.94%，负债结构的改善以及存款挂牌利率调降的效果逐渐释放，1季度末公司活期存款余额占比较24年末上升1.9个百分点至31.4%。规模方面，公司1季度末总资产规模同比增长13.3%（+14.6%，24A），其中贷款同比增长16.9%（+18.7%，24A），增速水平保持稳健，对公贷款规模占比持续上升，1季度末公司对公贷款余额较24年末继续上升1.2个百分点至82.5%。负债端方面，1季度末公司存款余额同比增长15.4%（+13.2%，24A），维持较快增速。
    资产质量稳健，拨备水平环比下降。成都银行2025年1季度末不良率环比持平24年末于0.66%，我们测算公司24年不良贷款生成率为0.25%（0.33%，24H1），同比上升9BP，预计与零售业务以及小微资产质量波动相关，其中个人贷款24年末不良率环比24年半年末上升10BP至0.78%，重点领域资产质量风险同样有所波动，公司24年末对公房地产贷款不良率环比24年半年末上升33BP至2.15%。前瞻性指标方面，成都银行25年1季度末关注率环比24年末下降2BP至0.41%，24年末逾期率环比24年半年末下降20BP至0.70%，综合各项指标来看，公司资产质量仍保持稳健，资产质量核心指标仍处于同业较优水平。拨备方面，公司25年1季度末拨备覆盖率和拨贷比分别环比24年末下降23.3pct/15BP至456%/3.01%，绝对水平仍处高位，风险抵补能力夯实。
    投资建议：享区域资源禀赋，看好红利持续释放。成都银行作为一家根植成都的城商行，成渝双城经济圈战略升级，公司未来的发展潜力值得期待。考虑到今年以来外部环境不确定性加大，我们小幅下调公司25-26年盈利预测，并新增27年盈利预测，预计公司25-27年EPS分别是3.26/3.58/3.98元（原25-26年EPS预测为3.56/4.10元），对应盈利增速分别是7.6%/9.8%/11.1%（原25-26年盈利预测分别是14.3%/15.1%），目前公司股价对应25-27年PB分别是0.83x/0.74x/0.66x，考虑到公司区域资源禀赋带来的高成长性和资产质量优势，我们看好公司估值溢价的持续和抬升空间，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

一季度利润超市场预期，汽车CIS预计大幅成长

韦尔股份(603501)
    我们略微调整韦尔股份2025、2026年盈利预测，并上调目标价至人民币153.0元，潜在升幅19.1%，维持“买入”评级。
    重申韦尔股份的“买入”评级：韦尔股份进入比较强势的产品周期，多个板块推动2025年业务成长。首先，受益于比亚迪推动的智驾平权带来的新能源车智驾渗透率大幅提升，随着车载CIS产能的进一步释放，公司今年的汽车CIS将取得大幅成长。其次，公司布局的汽车模拟类产品也同样放量成长，从而推动整个模拟业务板块的成长。第三，公司手机CIS业务在下半年大量新品上市的节奏下，有望持续扩张高端市场份额。第四，公司触控显示业务有望在今年取得盈亏平衡。最后，从长期来看，公司多个业务板块潜在成长天花板已经打开，长期增长预期较为乐观。目前，公司远期市盈率为30.0x，低于历史均值，估值具备上行空间，重申“买入”评级。
    一季度业绩超市场预期：今年一季度，韦尔股份收入达到人民币64.7亿元，同比增长15%，环比下降5%，创历史一季度收入新高。公司毛利率为31.0%，同比增长3.1个百分点，环比增长2.1个百分点，主要得益于产品结构改善和供应链优化。公司营业费用率同比下降1.5个百分点，环比下降1.0个百分点，延续去年以来的高效管理策略。公司营业利润同环比均大幅增长，大幅高于市场一致预测。韦尔净利润为人民币8.66亿元，同比增长55%，环比下降9%。根据公司2024年和今年一季度业绩以及未来展望，我们上调2025年和2026年盈利预测。
    估值：我们使用DCF估值，采用2.2%的无风险利率，并假设韦尔股份2030-2034年的成长率为25%-30%，永续增长率为3%，WACC是11.3%。我们得到目标价人民币153.0元，潜在升幅19.1%。
    投资风险：智能手机、新能源车等终端需求增长不如预期。全球贸易政策扰动供应链或者C端需求。手机或汽车摄像头高端CIS需求弱于预期。上游成本增长，公司产品价格上行动能不足。行业竞争加剧，公司毛利率承压。新业务投入较大，拖累业绩表现，或新品产能准备不足无法满足需求。半导体周期下行，公司业务增长乏力。

1Q25业绩显著好于预期，维持全年指引

药明康德(603259)
    公司1Q25业绩显著好于预期，主要由于小分子D&M收入和TIDES业务收入显著好于我们和市场预期。在手订单继续维持高增速（+47%YoY），表现亮眼。重申“买入”评级，维持港股/A股目标价（90港元/人民币93元）。
    公司1Q25业绩显著好于预期：1Q25年实现收入人民币96.5亿元(+21.0%YoY，持续经营业务收入+23.1%YoY)，超出公司给出的2025年全年持续经营收入增速指引(+10-15%YoY)，显著好于我们预期和VA（Visible Alpha）一致预期，主要由于Wuxi Chemistry收入显著好于预期、美国/欧洲增速强劲（1Q25分别实现28.4%YoY/26.2%YoY，均较2024年和1Q24大幅提速）。1Q25经调整Non-IFRS归母净利润26.8亿元(+40.0%YoY)，显著高于我们预期和VA一致预期，主要由于收入超预期叠加管理费用研发费用低于预期以及终止经营业务带来1亿元左右的利润改善贡献。利润率方面，报表口径毛利率为41.6%，同比提升明显(+3.9ppts YoY,-1.1ppts QoQ)，经调整Non-IFRS归母净利润率为27.7%（+3.8ppts YoY,-0.3ppts QoQ）。1Q25持续经营业务在手订单继续强劲增长+47.1%YoY至523.3亿元，与2024年底公司在手订单高增速相当（+47%YoY）。管理层表示，1Q25持续经营业务新签订单增速约为25%YoY。
    强劲的收入增长主要受持续增长的小分子D&M收入及强劲增长的TIDES业务驱动。1Q25Wuxi Chemistry实现强劲的收入同比增速（+32.9%YoY,-17.5%QoQ），主要得益于小分子D&M收入持续增长至38.5亿元(+13.8%YoY,-28.7%QoQ)，TIDES收入进一步加速强劲增长至22.4亿元（+187.6%YoY,-0.4%QoQ）。截至3月底，TIDES在手订单同比增长105.5%YoY，较2024年底TIDES在手订单增速(+103.9%YoY)略有上升。管理层表示，小分子D&M收入双位数增长主要受新增后期项目推动（1Q25新增5个临床3期+商业化项目）及部分受益于口服GLP-1小分子强劲需求推动，而TIDES业务除了GLP-1高速增长之外，其他新分子多肽亦增长不错。毛利率方面，得益于生产工艺持续优化以及后期项目增长带来的产能效率不断提升，Wuxi Chemistry整体板块经调整Non-IFRS毛利率持续提升至47.5%(+4.2ppts YoY)。
    早期业务预计上半年仍将疲软。与4Q24趋势类似，Wuxi Chemistry R端收入、Wuxi Testing板块收入仍处于同比下降状态，而Wuxi Biology在1季度恢复同比单位数收入正增速（+8.2%YoY/-15.4%QoQ）。管理层对整体早期业务仍持审慎态度，一方面国外生物医药融资恢复仍然较为缓慢，使得早期需求仍然需要一些时间来恢复。另一方面，WuxiTesting板块由于去年国内价格承压走低，去年签订的低价订单预计将在1H25逐渐转化为收入。展望未来，公司决定采取差异化策略，重点发展公司竞争优势项目，期待未来可帮助定价水平的恢复，尽管预期价格的恢复仍需要一段时间。
    关税影响可控，维持2025年全年指引：（1）公司直接发去美国的货物占2024年收入约10%，目前货品的清关工作由客户完成。（2）尽管“对等关税”政策执行使得某些原材料采购成本有所上升，但过去几年公司在不断优化供应链体系，因此影响较为可控。综上，尽管中美地缘政治摩擦具有不确定性，公司仍然维持此前所给出的2025年指引（持续经营业务收入+10%-15%YoY、经调整Non-IFRS归母净利率较2024年提升）。
    维持“买入”评级和港股/A股目标价（90港元/人民币93元）：我们将2025E/2026E/2027E经调整归母净利润轻微调整+2.0%/-1.7%/-0.7%，主要系轻微上调收入预测、轻微下调管理费用研发费用预测、以及将最新减持药明合联影响纳入模型预测。给予公司港股17x2026E PE目标估值（较过去3年平均值低0.1个标准差）和15%的A/H溢价（较过去3年平均值高0.1个标准差），维持港股目标价90港元、A股目标价人民币93元。
    投资风险：地缘政治风险；融资环境恢复差于预期；竞争格局激烈。

极米科技2025Q1业绩点评：盈利能力显著修复

极米科技(688696)
    主要观点：
    公司发布2025Q1业绩：
    25Q1：收入8.10亿（同比-1.89%），归母净利润0.63亿（同比+337.5%），扣非归母净利润0.55亿（同比+583.3%）。
    收入利润符合预期。
    收入分析
    内销：预计同比仍有下滑，但已逐步企稳。参考洛图，25Q1中国投影市场销额/销量分别同比+0.3%/-0.8%。国补大促拉动下极米份额盈利有望回暖，3月20日性价比系列play6爆品推新升级，后续还可期待公司3k+价格带新品扩展进一步拉动毛利份额修复。
    外销：预计延续同比双位数增长，25年可看稳住欧洲拓展美国、日本有望向上并新增东南亚市场，且已布局越南基地助力海外扩张。车载：累计已获8个定点，涵盖智能座舱、智能大灯领域，预计25年起陆续交付开始兑现。
    利润分析
    Q1归母净利率同比+6pct/环比-6.6pct，同比改善核心来源为毛利。Q1毛利率34%（同比+6pct/环比-2pct），主要受益于结构和降本，预计公司入门级产品P和Z系列毛利率已在25-30%区间盈利，高端产品RS系列等受益国补，此外Q1四费率合计同比-1.4pct同时优化。
    投资建议：
    我们的观点：
    公司Q4盈利拐点已至，已迈入稳步修复通道，25年国内份额盈利好转+海外及车载2B增量。
    盈利预测：我们预计2025-2027年公司收入41.6/49.2/58.2亿元，同比+22.2%/+18.1%/+18.4%（25-26年前值41.1/48.1亿）；归母
    230%/+35%/+22%，对应PE为23/17/14x，维持“买入”评级。
    风险提示：
    海外增长不及预期，控费进展不及预期，新品不及预期。

公司点评报告：第三曲线业务可期，积极实施回购彰显信心

三花智控(002050)
    事件：
    4月30日，公司发布2025年一季报，业绩符合我们预期。2025年第一季度实现营收76.69亿元，同比+19.10%，环比+3.86%；实现归母净利润9.03亿元，同比+39.47%，环比+13.32%；实现扣非归母净利润8.53亿元，同比+27.17%，环比-1.91%。
    公司积极配合下游客户研发仿生机器人机电执行器，有望在2025年开启“第三曲线”增长
    在仿生机器人业务方面，公司聚焦机电执行器，继续配合客户进行全系列产品研发、试制、迭代、送样，针对机电执行器关键零部件的研发投入不断加码。2024年1月，公司宣布在钱塘区投建机器人机电执行器和域控制器研发及生产基地，规划总投资不低于38亿元，项目推进有序。此外，公司积极拓展海外产能布局，持续扩充研发团队实力。在2025年人形机器人产业有望迎来爆发的背景下，公司依托下游客户资源的不断拓展，有望开启业务增长的“第三曲线”。
    公司积极实施回购，彰显发展信心
    公司于2025年1月8日披露《回购股份报告书》。公司计划用自有资金和专项贷款，通过集中竞价交易方式回购股份，价格上限36.00元/股，回购金额不低于30000万元，不超过60000万元。截至2025年4月8日，公司已回购1,506,800股，占总股本0.0404%，成交总金额35,971,525.86元。本轮回购不仅彰显了管理层对公司未来发展的信心，有利于稳定股价、增强投资者信心，还能通过股权激励或员工持股计划，将员工利益与公司发展紧密绑定，充分调动员工积极性，提升公司凝聚力与竞争力，为长期稳定发展奠定坚实基础。
    投资建议与盈利预测
    我们预计公司2025-2027年营业收入分别为323.57\371.54\426.85亿元，归母净利润分别为36.00\40.92\47.68亿元，按照当前最新股本测算，对应基本每股收益分别为0.96\1.10\1.28元，按照最新股价测算，对应PE27.00\23.75\20.38倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    我国汽车产销不及预期风险，未能保持技术优势的相关风险，业绩季节性波动风险，下游创新型应用技术发展不及预期风险，国际贸易摩擦风险。

3Q25业绩有望实现复苏，但复苏力度仍有不确定性

迈瑞医疗(300760)
    公司1Q25&2024年业绩整体仍稍显疲软，国内业务复苏节奏及力度仍将是公司2025年业绩的决定性因素。随着各省医疗设备更新项目招投标陆续启动，我们认为迈瑞国内业务3Q25起开始复苏的能见度明显提高（2Q25因去年同期基数较高且设备更新项目招标至发货时间有所延长，2Q25业绩仍将承受较大压力），但复苏力度有较大不确定性。维持“买入”评级，降目标价至人民币300元。
    医疗设备更新影响仍有待显现，1Q25&2024年业绩稍显疲软：(i)1Q25：收入人民币82.4亿元（同比-12%/环比+14%），归母净利26.3亿元（同比-17%/环比+155%）。分地区看：1）国内收入同比下滑超20%，主因2024年招标大幅下滑在收入确认端的延后反映，但环比增长50%以上；2）国际收入同比+4%，增速相对平缓，主要受到去年同期高基数影响（1Q24海外同比+30%）。分产线看，生命信息与支持/IVD/医学影像收入分别同比-30%/-15%/-7%。
    (ii)2024年：收入人民币367亿元（同比+5%），归母净利润117亿元（同比+0.7%）。分地区看：1）国内收入同比-5%，主因2024年设备招标疲软一直持续到11月，同时DRG2.0从3Q24开始影响IVD板块；2）国际收入同比+21%，增长稳健，其中发展中国家增长约25%，发达国家增长约15%。分产线看：1）IVD收入同比+11%，其中国际增长30%+，国内增长1%；2）医学影像收入同比+7%，其中国际+15%，国内-2%；3）生命信息与支持收入同比-11%，其中国际+13%、国内-31%。
    3Q25起公司业绩或可逐步复苏。迈瑞产品相关的首次设备更新招标已于2024年12月启动，目前有近6省启动了相关招标（根据众成数科数据，1Q25医疗设备整体招投标市场规模同比+67%），从招标到发货时间近期有所延长，整体需约6个月，随着更多省份的招标启动、完成及发货，预计3Q25起设备更新项目相关收入将逐步拉动公司国内业务复苏。
    关税对毛利率或有一定影响：自2018年中美贸易战以来，公司已加快海外布局，目前已在13个国家启动或规划生产基地，未来供应美国的产品将选择1-2个进入美国关税较低的基地进行生产。短期看，公司目前在美国有1年左右的备货，2025年海外收入将不会受到明显影响。此外，目前公司有一部分原材料源自美国，受我国反制关税影响可能会提高公司原材料采购成本，短期或对毛利率有影响。
    公司首次承诺未来三年每年分红比例不低于65%。继年内2次宣布派中期息后，公司宣布派末期息0.56元/股，全年累计派息6.27元/股，派息率达65%（vs2023年：61%），若按目前股价计算，对应全年股息率约3%。此外，公司拟派发2025年首次中期息1.41元/股，并首次承诺未来三年每年分红比例不低于65%。
    维持“买入”评级，降目标价至人民币300元。我们预计1H25收入及净利仍将明显承压，但自2H25起将实现复苏，预期2025年收入/归母净利增速9%/6%，2026年收入及净利增速将进一步提升。维持“买入”评级，降目标价至人民币300元，对应24x2026E PE，较过去3年PE均值低0.4个标准差。
    投资风险：设备更新力度小于预期，集采政策风险、行业整顿影响持续、医疗新基建放缓、地缘政治影响。

25Q1业绩亮眼，以变革赢挑战

顾家家居(603816)
    主要观点：
    事件：公司发布2024年年报和2025年第一季度报告
    公司发布2024年年报，2024年实现营业收入184.8亿元，同比下降3.81%；实现归母净利润14.17亿元，同比下降29.38%。单季度来看，2024年第四季度实现营业收入46.78亿元，同比下降7.84%；实现归母净利润0.58亿元，同比下降88.53%。2025年第一季度实现营业收入49.14亿元，同比增长12.95%；实现归母净利润5.19亿元，同比增长23.53%。
    内贸传统业务承压，外贸业务实现中高速增长
    分产品来看，2024年沙发/卧室产品/集成产品/定制家具/信息技术服务分别实现营业收入102.04/32.5/24.37/9.92/7.02亿元，同比+9.14%/-20.8%/-19.52%/+12.69%/-19.26%；毛利率分别为35.37%/40.81%/29.45%/28.12%/81.47%，同比-0.31/+3.87/+1.45/+0.83/-2.78pct。分地区来看，2024年境内/境外分别实现营业收入93.61/83.67亿元，同比-14.40%/+11.33%；毛利率分别为37.03%/27.15%，同比-0.35/+1.86pct。公司原外贸价值链事业本部全年实现了收入和利润的较好增长，且利润增速优于收入增速，经营质量稳步提升，进一步提升了行业领先地位。在巩固原有固定类沙发优势的基础上，加快发展了功能沙发、单椅、餐吧椅、沙发床等品类，新品市场表现良好。除美国市场增长较好外，澳洲、西欧、中东、日韩等市场都取得了历史性的业务突破。
    25Q1销售费用率控制得当，净利率同比提升
    2024年公司毛利率为32.72%，同比-0.11pct；销售/管理/研发/财务费用率为17.82%/1.99%/1.52%/-0.2%，同比+0.3/+0.2/+0.15/-0.19pct；归母净利率为7.67%，同比-2.78pct。2024年第四季度公司毛利率为35.2%，同比+1.02pct；销售/管理/研发/财务费用率为23.36%/1.5%/0.61%/-1.22%，同比+2.23/+0.8/-0.75/-1.37pct；归母净利率为1.24%，同比-8.71pct。2025年第一季度公司毛利率为32.39%，同比-0.69pct；销售/管理/研发/财务费用率为15.21%/2.39%/1.54%/-0.15%，同比-2.20/-0.93/+0.11/+0.04pct；归母净利率为10.56%，同比+0.9pct。
    外销产能加速向海外制造基地转移，积极培育“第二曲线”
    公司海外制造基地总产量不断提升，其中越南基地综合成本已低于中国基地，战略价值凸显；墨西哥、美国制造基地的综合能力稳步提升；为持续完善全球供应网络，公司仍在论证新的海外基地布局方案。此外，公司新兴业务高速发展，“以软促定”的整装发展模式在市场上初步形成了差异化的竞争力；跨境电商瞄准美国线上业务的市场发展机遇，积极拓展多元渠道，丰富品类矩阵，次新品和新品增长贡献明显，实现规模高速增长的同时提升了盈利能力；OBM业务各项基础工作得到夯实，在部分亚洲国家表现出良好的发展势头。
    投资建议
    品类方面，公司全品类矩阵持续丰富，传统品类稳健增长，三大高潜品类成长可期。渠道方面，公司持续推进1+N+X渠道战略和区域零售中心改革，并及时调整渠道组织架构，增强渠道发展活力。供应链方面，公司积极推进海外产能布局，深化全球市场发展。我们预计公司2025-2027年营收分别为199.68/214.03/228.74亿元（25-26年前值为204.65/218.72亿元），分别同比增长8.1%/7.2%/6.9%；归母净利润分别为18.25/19.78/21.3亿元（25-26年前值为20.57/22.41亿元），分别同比增长28.9%/8.4%/7.7%。截至2025年4月29日，EPS分别为2.22/2.41/2.59元，对应PE分别为11.29/10.42/9.67倍。维持“买入”评级。风险提示
    宏观经济与市场波动风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动风险，经销网络管理风险，国际贸易摩擦风险，汇率波动风险。

充分受益金价上行，业绩保持高速增长

赤峰黄金(600988)
    投资要点：
    公司事件：公司2025年一季度实现总营业收入24.07亿元，同比增长29.85%；利润总额达到8.15亿元，同比增长126.98%；实现归母净利润4.83亿元，同比增长141.1%。
    单位售价大幅提升。矿产金658.44元/克，同比+40.25%；电解铜68,703.24元/吨，同比+15.77%；铜精粉18,856.16元/吨，同比+93.18%；铅精粉12,255.62元/吨，同比-0.57%；锌精粉7,145.32元/吨，同比+11.33%；钼精粉121,794.70元/吨。
    产销量小幅下滑。公司25Q1矿产金产量达到3.34吨，同比-6.89%，销量为3.33吨，同比-7.04%；电解铜产量为1,263.05吨，同比+0.32%，销量为1,389.65吨，同比+8.0%；铜精粉产量为606.98吨，同比+111.03%，销量为634.75吨，同比+126.22%；铅精粉、锌精粉、钼精粉产量分别为722.15吨、4,223.35吨和173.93吨，同比分别为+38.61%、+93.18%和+23.01%，销量分别为481.23吨、3,453.25吨和81.77吨，其中铅精粉、锌精粉销量同比分别为-12.42%和48.85%。
    国内矿山成本显著下行，海外矿山成本因入选品位低和设备更新等原因成本上升幅度较大。矿产金销售成本355.09元/克，同比+11.51%，全维持成本349.09元/克，同比+28.09%。其中，国内矿山销售成本169.47元/克，同比-6.91%，全维持成本252.38元/克，同比+8.93%；万象矿业销售和全维持成本分别为1,526.18美元/盎司和1,532.39美元/盎司，同比分别为+3.83%和+18.1%；金星瓦萨销售和全维持成本分别为1,628.53美元/盎司和1,734.21美元/盎司，同比分别为+23.04%和+48.11%。矿产金单位成本上升幅度较大，主要原因是万象矿业及金星瓦萨为保障全年及后续扩产，加大掘进力度、维护及更新部分机器设备造成运营成本增加，同时一季度入选矿石品位相对较低，预计后三季将逐步回归到正常水平。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为35.16/39.21/44.46亿元，同比增速分别为99.29%/11.50%/13.39%，当前股价对应的PE分别为
    14.20/12.73/11.23倍。公司有望持续在金价上行周期释放业绩弹性，维持“买入”评级。
    风险提示。需求波动风险;项目建设不及预期风险;金属价格波动的风险;项目所在国政治风险。

全球布局提升自给率，产能建设持续推进

赣锋锂业(002460)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年及25年一季度财报。2024年公司实现营收189.06亿元，同比-42.66%，归母净利润-20.74亿元，同比-141.93%，扣非后归母净利-8.87亿元，同比-133.16%。单季度来看，24Q4公司实现营业收入49.81亿元，同比-31.67%，环比14.87%，归母净利润-14.34亿元，同比-34.86%，环比-1294.81%，扣非后归母净利润-5.3亿元，同比68.4%，环比-168.65%。
    25Q1公司实现营收37.72亿元，同比-25.43%，环比-24.28%；实现归母净利润-3.56亿元，同比+18.93%，环比+75.18%；扣非归母净利-2.42亿元，同比+4.72%，环比+54.28%。
    公司全球布局，产能建设持续推进
    公司在全球范围内拥有广泛的锂资源布局，包括澳大利亚Mount Marion锂辉石项目（50%权益，219万吨LCE）、阿根廷Cauchari-Olaroz锂盐湖项目（46.67%权益，2,458万吨LCE）等，通过控股和参股多个锂矿项目，形成了多元化的原材料供应体系，提升资源自给率。截至2024年，公司丰城赣锋一期年产2.5万吨氢氧化锂项目产能爬坡并逐步实现达产；四川赣锋年产5万吨锂盐项目于2024年年底建成并投产，目前在调试期间，预计2025年将逐步释放产能至最优水平；青海赣锋一期年产1,000吨金属锂项目已建成正在生产线调试阶段；宁都赣锋脱硫工艺小改善带来大提升，产品品质得到进一步提高。
    投资建议
    我们预计25-27年公司归母净利润为4.13、11.18、26.33亿元（25-26年原值为2.65、11.12亿元），对应PE分别为147、54、23倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司新增产能建设不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧。

2024年年报及2525年一季报点评：25Q1业绩同环比改善明显，新能源车业务高增

汇川技术(300124)
    事件：2025年4月28日，公司发布24年年报、25年一季报。2024年，公司实现营收370.41亿元，同比+21.77%；归母净利润42.85亿元；同比-9.62%；扣非归母净利润40.36亿元，同比-0.87%。单24Q4，公司实现营收116.44亿元，同比+13.1%，环比+26.37%；归母净利润9.32亿元，同比-34.50%，环比-24.61%；扣非归母净利润9.01亿元，同比-12.09%，环比-15.49%。25Q1实现营收89.78亿元，同比+38.28%，环比-22.89%；归母净利润13.23亿元，同比+63.08%，环比+41.98%；扣非归母净利润12.34亿元，同比+55.87%，环比+36.92%。
    通用自动化板块同比仍维持增势，光伏锂电以外行业订单同比增20%。2024
    年制造业需求整体承压，工业自动化行业需求减少，市场规模已连续下滑两年，公司通用自动化业务实现销售收入约152亿元，同比增长约1%，仍维持增长态势，2024年公司通用自动化除光伏、锂电以外的行业整体订单实现了约20%增长，龙头企业逆势增长实力凸显。分产品而言，24年公司通用变频器实现销售收入约52亿元，通用伺服系统实现销售收入约56亿元，PLC&HMI实现销售收入约13亿元，工业机器人（含精密机械）实现销售收入约11亿元。
    公司新能源车板块收入高增，内部运营持续提升盈利水平。2024年公司新能源汽车业务实现销售收入约160亿元，同比增长约70%；新能源乘用车及新能源商用车业务均实现较高速增长。同时，公司积极推进内部运营管理优化，持续推进精益管理与高效运营，通过严控成本、降低制费、提升人效及管理优化等策略，新能源汽车业务的盈利水平得到进一步提升，实现了利润快速增长，常州工厂已完成全部投产，产能快速爬坡，电机、电控产品均实现了年度百万套下线。
    海外市场持续开拓，正式布局人形机器人领域。海外市场方面，公司聚焦发达市场（包括欧洲、美国等市场）以及新兴市场（包括韩国、越南、印度、马来西亚、中东、土耳其等市场），坚持区域行业化运作策略，2024年公司海外业务总收入约20亿元，同比增长17%，占公司总营业收入约6%。人形机器人新领域方面，公司依托公司在运动控制、伺服驱动、直线导轨和丝杠等关键领域的技术积累，公司在2024年正式布局人形机器人业务，并启动了部分核心零部件的研发工作。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为478.47、593.20、725.47亿元，对应增速分别为29.2%、24.0%、22.3%；归母净利润分别为57.32、72.56、84.61亿元，对应增速分别为33.8%、26.6%、16.6%，以4月29日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为32X、25X、21X，公司是内资工控优质厂商，新能源车第二成长曲线、海外新市场等持续贡献增量，维持“推荐”评级。
    风险提示：新领域拓展不及预期风险；原材料价格大幅波动风险。

公司信息更新报告：养殖成本稳步下降，动保饲料稳健经营

天康生物(002100)
    养殖成本稳步下降，动保饲料稳健经营，维持“买入”评级
    公司发布2024年年报及2025年一季报，2024营收171.76亿元(-9.72%)，归母净利润6.05亿元(+144.38%)，2025Q1营收41.80亿元(+10.68%)，归母净利润1.48亿元(+174.02%)。公司成本控制优秀稳步下降，行业生猪供给缓慢恢复，国内猪价有支撑，公司有望穿越周期实现盈利。我们上调公司2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.69/9.33/16.11（2025-2026年原预测分别为6.88/7.61）亿元，对应EPS分别为0.71/0.68/1.18元，当前股价对应PE为8.8/9.1/5.3倍。公司养殖成本稳步下降，动保饲料稳健经营，维持“买入”评级。
    公司生猪出栏稳步增长，成本表现优异稳步下降
    2024年公司生猪出栏302.85万头（+7.55%），生猪销售均价15.66元/公斤，2025Q1生猪出栏81.1万头（+25.23%）。公司生猪出栏稳步增长，2025年公司生猪出栏目标350-400万头。成本方面，2024年完全成本14.73元/公斤，2025Q1生猪完全成本13元/公斤，2025M3降至13元/公斤以内，成本稳步下降。截至2025年3月末，公司能繁存栏约14万头，育肥成活率93%，料肉比2.68，2025年能繁存栏目标15万头，公司能繁储备充足，生产成绩稳步提高。
    饲料动保业务经营稳健，资金充裕稳步扩张
    饲料业务方面，2024年饲料销量282.83万吨(+0.86%，其中外销177万吨)，细分品类看，猪饲料159.79万吨(+5.48%)，禽用饲料60.96万吨(+4.15%)，水产饲料4.66万吨(-8.09%)，反刍饲料51.51万吨(-11.31%)。预计2025年饲料销量290万吨，增量主要由猪料贡献。2024年动保业务营收9.99亿元（+0.22%），动保疫苗销售量20.64万头份（+18.44%）。饲料动保业务销量稳步增长，经营稳健。截至2025年3月末，公司资产负债率51.40%(-2.35pct)，账面货币资金32.55亿元(+21.28%)，公司资金充裕扩张无忧。
    风险提示：公司成本下降不及预期、动物疫病风险、猪价异常波动风险。

公司信息更新报告：经营韧性十足，创新驱动成长

科前生物(688526)
    经营韧性十足，创新驱动成长，维持“买入”评级
    公司发布2024年年报及2025年一季报，2024营收9.42亿元(-11.48%)，归母净利润3.82亿元(-3.43%)，2025Q1营收2.45亿元(+19.65%)，归母净利润1.08亿元(+24.08%)。行业竞争加剧，公司经营韧性十足，2025Q1营收保持稳健增长，大单品持续放量，我们上调公司2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.67/5.78/6.94（2025-2026年原预测分别为4.66/5.41）亿元，对应EPS分别为1.00/1.24/1.49元，当前股价对应PE为16.2/13.1/10.9倍。公司经营韧性十足，创新驱动成长，维持“买入”评级。
    大单品持续放量成长动能强劲，降本增效推动净利率提升
    2025Q1核心大单品营收看，公司伪狂犬苗营收占比25%，腹泻苗30%，圆环苗25%左右。分渠道营收看，直销营收占比60%+，经销占比30%+。公司大单品基本盘稳固且持续放量驱动公司业绩增长。2025Q1公司毛利率、净利率分别为65.88%、43.96%，同比-0.76、+1.47pct，销售/管理/财务费用率分别为11.14%/5.86%/-6.11%，同比-4.40/+0.40/+1.21pct。公司持续推动降本增效，2025Q1管理费用率下降明显驱动公司净利率提升。
    保持高研发投入，创新驱动持续成长
    公司重视研发投入，2024年公司共计研发投入0.86亿元，占营业收入的比例为9.14%，同比+0.82pct。报告期内猪用疫苗方面，公司获猪丁型冠状病毒灭活疫苗等多款新兽药注册证书；禽用疫苗方面，公司鸡新传法流四联苗通过新兽药注册产品复核检验；宠物疫苗方面，猫三联苗上市放量，多款宠物苗在研。此外公司积极布局反刍动物疫苗，拓展牛羊疫苗产品线。公司新品、大单品储备充足，创新驱动成长动能强劲。
    风险提示：生猪存栏恢复不及预期、行业竞争加剧、新品上市不及预期。

2024&2025Q1业绩点评：2024&2025Q1公司营收稳增，持续深化算力领域布局

广电运通(002152)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入108.66亿元，同比增长20.16%；归母净利润9.20亿元，同比减少5.84%；扣非后归母净利润7.54亿元，同比减少7.81%。2025Q1，公司实现营收21.50亿元，同比增长7.16%；归母净利润2.41亿元，同比减少2.63%；扣非后归母净利润2.10亿元，同比减少7.83%。
    点评：
    2024&2025Q1公司营收稳增，出海业务表现亮眼。公司2024年营业收入为108.66亿元，同比增长20.16%；归母净利润和扣非后归母净利润分别
    为9.20亿元和7.54亿元，同比分别减少5.84%和7.81%。分业务来看，2024年，公司金融科技业务实现营收64.04亿元，同比增长6.10%，其中，海外业务增长势头迅猛，全年新签合同额保持双位数增长，营收超17亿元，公司在拉美、欧洲、亚太市场均收获重大订单。在城市智能业务方面，2024年，公司实现营收44.63亿元，同比增长48.36%，期间在政企数字化、智慧交通、公共安全等多个领域取得了显著进展。其中，公司云服务业领域中标广州市数字政府“一朵云”项目，合同金额达5.75亿元。2025Q1，公司实现营收21.50亿元，同比增长7.16%；归母净利润2.41亿元，同比减少2.63%；扣非后归母净利润2.10亿元，同比减少7.83%，公司营收维持稳步增长。
    公司持续深化算力领域布局。在算力中心建设方面，公司承建的广州人工智能公共算力中心采用端到端全栈优化解决方案，一期建设100PFlops@FP16算力，具备训推一体化能力；二期在原基础上持续扩建200PFlops@FP16算力。此外，公司承接了广州智算运行服务平台（一期）项目，截至2024年12月，该服务平台已汇聚社会面智算资源超4000P，并适配150+开源模型。在AI算力方面，2024年8月，公司实现控股广电五舟，广电五舟为华为鲲鹏整机合作伙伴和昇腾AI战略伙伴，推出了昇腾、鲲
    鹏系列服务器和信创等相关产品。2025年1月，DeepSeek正式发布DeepSeek-R1模型，为全球人工智能领域带来巨大的革新。公司快速响应用户需求，打造了大模型一体机、智审大模型一体机等产品，子公司广电五舟针对DeepSeek各版本不同参数量大模型，打造了全栈式的大模型私有化部署解决方案。
    投资建议：预计公司2025—2026年EPS分别为0.40和0.45元，对应PE分别为30和27倍。
    风险提示：市场需求不及预期；公司产品推进不及预期；行业竞争加剧；海外市场拓展不及预期等。

德瑞锂电2024年年报&2025年一季报点评：锂一次电池下游需求持续增长，营收、净利润稳步增长

德瑞锂电(833523)
    投资要点：
    公司披露2024年年报和2025年一季报：公司2024年实现营业收入5.2亿元，同比+50.12%；归母净利润1.51亿元，同比+182.47%；扣非归母净利润1.54亿元，同比+179.82%。2025年第一季度，公司实现营业收入1.18亿元，同比+7.03%；归母净利润3,431.14万元，同比+19.21%；扣非归母净利润3,419.10万元，同比+18.84%。
    2024年公司营收、净利润双高增，锂一次电池下游需求持续增长。主要是因为锂一次电池下游应用场景的不断丰富和市场规模的增长，公司抓住下游新兴行业快速发展的有利时机，加大市场开拓力度，挖掘原有客
    户的需求，积极开拓新客户，不断推进技术创新，进一步巩固和提升市场份额。收入构成方面，国外市场营业收入3.39亿元，占比65.16%，同比增长60.4%，毛利率45.02%；国内市场营业收入1.81亿元，占比34.84%，同比增长34.05%，毛利率38.62%。海外市场表现强劲，显示出公司在全球市场的竞争力。
    2025年一季度公司营收稳步增长，归母净利润显著提升。得益于下游需求旺盛，2025年第一季度，公司实现营业收入1.18亿元，同比+7.03%，归母净利润3431.14万元，同比+19.21%；扣非归母净利润3,419.10万元，同比+18.84%。同时，存货和应收账款同比+44.64%/+12.61%。毛利率和净利率维持稳健，2025年第一季度，公司毛利率/净利率为40.26%/29.17%，同比-0.34pct/+2.98pct，环比-2.61pct/-3.52pct。
    公司是国内锂锰一次电池领军企业。锂锰一次电池性能优良，比能量高、寿命长达10年、低自放电率、安全性能好，在锂一次电池领域占据主流。
    作为领先的锂电池制造商，公司依托自主研发技术确立行业优势，其生产线自动化水平国内领先，实现120PPM的高生产效率；近五年海外收入占比超60%，服务于VARTA、BRK、VITZROCELL等全球知名品牌，建立了长期稳固的合作关系，客户粘性较强；公司正在建设惠德瑞高性能锂电池研发生产项目，达产后预计新增年产能将达到1.8亿只锂电池，为现有产能的3倍，预计25年下半年投产。
    投资建议：公司是国内锂锰一次电池龙头，生产线自动化水平国内领先，客户粘性较强。预计公司2025-2026年每股收益分别为1.55元和1.85元，对应估值分别为17倍和14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业景气度风险、原材料采购风险、产能过剩风险。

公司信息更新报告：2025Q1业绩延续高增，中大充储能&独立站维持高增长态势

安克创新(300866)
    2025Q1业绩延续高增，中大充储能业务高速增长，维持“买入”评级2024年营收247亿元（同比+41%，下同），归母净利润21.1亿元（+31%），扣非归母净利润18.9亿元（+41%）。2024Q4营收82.6亿元（+44%），归母净利润6.4亿元（+60%），扣非归母净利润5.85亿元（+39%）；2025Q1营收59.9亿元（+37%），归母净利润5.0亿元（+60%），扣非归母净利润4.4亿元（+39%）。储能等新品以及新品类扩张+亚马逊外渠道拓展带动营收持续高增，我们上调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润26.09/31.58/37.99亿元（2025-2026年原值为24.24/29.13亿元），对应EPS为4.91/5.94/7.15元，当前股价对应PE为18.1/14.9/12.4倍，继续看好储能及安防长期增长以及小充受益消费电子景气持续超预期表现，维持“买入”评级。
    2024年储能受益新品拉动实现高速增长，全球多渠道均实现快速增长
    分业务，2024年充电储能/智能创新/智能影音营收分别达127/63/57亿元，同比分别+47%/+40%/+33%，其中储能全年营收达30亿元（+184%），已形成F系列移动储能+E系列阳台储能+X系列户用储能+户外便携储能全套解决方案矩阵。分渠道，2024年亚马逊/其他第三方平台/独立站/线下渠道营收分别达134/17/25/71亿元，同比分别+34%/+57%/+101%/+37%，独立站持续高增或系储能等品类贡献。分区域，2024年欧洲、日本、北美等主力市场以及中国大陆等潜力市场营收增速均超30%。中长期维度，继续看好高景气阳台光储及移动家储市场带动储能品类长期增长，小充有望受益消费电子景气延续超预期表现。
    高基数下2024Q4/2025Q1毛利率有所下滑，费用率维持相对稳定
    2024/2024Q4/2025Q1公司毛利率分别为43.7%/42.5%/43.3%，同比分别+0.1/-1.6/-1.8pct，季度毛利率下滑或系海运成本提升+电芯成本降幅收窄+同期高基数等多方面因素影响所致。费用端，2024/2024Q4/2025Q1公司期间费用率分别为34.7%/35.8%/34.0%，同比分别+0.3/+0.8/-1.2pct，其中管理费用率呈下降趋势，研发费用率维持较高水平。综合影响下2024/2024Q4/2025Q1公司归母净利率同比分别-0.7/+0.8/+1.2pct，2024Q4/2025Q1净利率提升或系公允价值变动损益增加，2025Q1净利率提升亦系投资收益占营收比重同比+1.1pct。
    风险提示：海外消费需求快速回落；海运运价反弹；新品拓展不及预期等。

2024年年报及2025年一季报点评：基本盘稳固 静待改革红利释放

口子窖(603589)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，24年全年公司实现营收/归母净利润60.15/16.55亿元，同比+0.89%/-3.83%；经计算，24Q4实现营收/归母净利润16.53/3.45亿元，同比+9.02%/-7.55%；25Q1实现营收/归母净利润18.10/6.10亿元，同比+2.42%/+3.59%。
    兼系列省内外招商汇量，省内精耕细作、省外聚焦核心市场。分产品看：酒类主营58.76亿元，同比+0.46%，量增+2.76%，价增-2.24%。毛利率74.33%，同比-0.59pcts。其中：①高档白酒(年份系列/兼系列/小池窖等)24年实现营收56.81亿元，同比+0.06%，量增+5.37%，价增-5.04%，吨价下移或系兼系列推广期费用投放直接抵减收入所致。毛利率-0.22pcts至75.65%，在酒类主营业务中占比-0.39pcts至96.69%。25Q1高档白酒17.28亿元，同比+3.53%。②中档白酒(老口子/口子美酒/口子坊)24年营收0.68亿元，同比-10.35%，量增-34.61%，价增+37.10%，毛利率-7.09pcts至37.29%。25Q1中档白酒0.21亿元，同比-12.5%。③低档白酒(口子酒系列)24年营收1.26亿元，同比+33.01%，低基数下增长显著。其中量增+3.26%，价增+28.36%，毛利率-7.61pcts至35.24%。25Q1低档白酒0.39亿元，同比-9%。分区域看：省内/省外24年分别实现营收49.56/9.20亿元，同比+1.1%/-2.88%；省内占比+0.53pcts至84.35%；25Q1分别实现营收15.86/2.01亿元，同比+6.87%/-19.87%，持续向省内收缩。分渠道看：批发代理/直销（含团购）24年分别实现营收56.73/2.03亿元，同比-0.8%/+55.73%；25Q1分别实现营收17.10/0.77亿元，同比2.1%/+28.31%；经销商数量上：截至25Q1末共有经销商1032家，省内/省外各511/521家。
    毛利率下滑主因货折增加抵减收入，促销类费用增加拖累盈利水平。毛利率方面：24A/24Q4/25Q1分别为74.59%/74.12%/76.21%，同比-0.60/-0.98/-0.28pcts。毛利率下行或系产品结构下移叠加兼系列推广期货折较高。费用率方面：公司24全年税金及附加/销售/管理费用率分别为15.18%/15.28%/6.77%同比+0.06/+1.40/-0.06pcts，销售费用同比+11.10主要用于加大消费者促销投放，管理费用率下降主因本期股权激励费用摊销减少。25Q1税金及附加/销售/管理费用率分别为14.75%/12.45%/5.60%，同比+0.65/+0.39/+0.29pcts。归母净利率：24A/24Q4/25Q1分别为27.52%/20.85%/33.72%，同比-1.35/-3.35/+0.34pcts。
    投资建议：公司坚持长期主义、渠道负担小。看好公司在前期渠道改革基础上，以大众价格带高利润新品为抓手切入市场，未来关注终端网点渗透率提升、兼系列运作模式和价盘走势。预计25-27年归母净利润16.8/17.4/18.4亿元，同比1.7%/3.6%/5.3%，当前股价对应PE为13/12/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：税收等产业政策调整的不确定性风险；省内核心市场竞争加剧影响份额；“兼”系列上市推广及渠道改革成效不达预期；食品安全问题等。

公司信息更新报告：2025Q1业绩高增超预期，差异化产品提升品牌势能

潮宏基(002345)
    2024年经营情况展示较强韧性，2025Q1利润高增长超预期
    公司发布年报、一季报：2024年实现营收65.18亿元（同比+10.5%，下同）、归母净利润1.94亿元（-41.9%），剔除商誉减值后归母净利润3.5亿元（-5.11%）；2025Q1实现营收22.52亿元（+25.4%）、归母净利润1.89亿元（+44.4%）。我们认为，公司深耕时尚黄金品类，发挥差异化设计能力优势并精准营销年轻客群，驱动品牌持续成长。基于此，我们上调公司2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为4.65/5.95/7.32亿元（2025-2026年原值4.58/5.38亿元），对应EPS为0.52/0.67/0.82元，当前股价对应PE为18.9/14.8/12.0倍。维持“买入”评级。
    代理业务稳步发展、黄金品类增速快，女包计提商誉减值拖累业绩
    分产品看，2024年公司时尚珠宝/传统黄金/皮具分别实现营收29.7/29.5/2.7亿元，同比-0.6%/+30.2%/-27.4%；分渠道看，自营/代理分别实现营收30.2/32.8亿元，同比-7.4%/+32.3%。盈利能力方面，2024年公司综合毛利率为23.6%（-2.5pct），女包品牌菲安妮计提商誉减值准备1.77亿元，对业绩造成一定拖累。2025Q1公司综合毛利率为22.9%（-2.0pct），销售/管理/财务费用率分别为8.8%（-2.6pct）/1.3%（-0.5pct）/0.4%（-0.1pct），期间费用在规模效应带动下持续优化。
    加盟渠道逆势扩张，基于产品升级和品牌扩圈提高市场影响力
    （1）渠道扩张：公司发力加盟模式推进渠道布局，2024年珠宝业务净增111家门店（其中加盟净增147家），期末门店总数达到1511家，实现逆势净开店；（2）产品升级：公司深植东方传统文化，推出“非遗花丝、国潮串珠、IP集合”等三大印记品类，发力东方美学高端黄金线，“臻金·梵华”系列新品受到欢迎；（3）品牌扩圈：公司坚持全渠道营销和国际化战略，一方面在拓展线下渠道同时也利用小红书、抖音、得物等新兴线上渠道扩大品牌声量；另一方面将东南亚作为出海战略布局的切入口，开设门店推动品牌国际影响力提升。
    风险提示：行业竞争加剧、加盟拓展不及预期、商誉减值风险等。

2025年一季报点评：业绩保持靓丽，盈利能力韧性十足

科达利(002850)
    投资要点：
    事件：公司发布了2025年一季度报告。
    点评：
    2025年Q1营收和净利保持快速增长，盈利能力韧性十足。公司为全球电池精密结构件龙头企业，受益于新能源汽车销量持续增长，动力电池需求不断增加，公司订单持续攀升，同时深化降本增效，业绩保持快速增长。2025年Q1实现营收30.22亿元，同比增长20.46%；归母净利润3.87亿元，同比增长25.51%；扣非后净利润3.53亿元，同比增长19.54%。毛利率22.2%，同比上升0.02pct；净利率12.77%，同比上升0.47pct。新项
    目、新产品等研发投入保持增长，研发费用1.54亿元，同比增长16.44%。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.43%/2.33%/5.10%/1.30%，同比分别+0.03pct/-0.43pct/-0.17pct/+0.70pct，各项费用有效控制，期间费用率合计9.16%，同比上升0.13pct。经营活动现金流净额6.79亿元，同比大幅增长198.89%。
    深度绑定大客户，持续推进海外产能布局。公司定位高端市场，不断深化大客户战略，深度绑定CATL、ACC等国内外领先企业。2025年2月再度获得因湃电池未来5年动储电池结构件100%供应份额，持续彰显公司的产品竞争力。公司目前在国内布局了13个生产基地以及德国、瑞典、匈牙利等3个海外生产基地。此外，拟在美国和马来西亚投资建设生产基地，布局美国和东南亚市场。随着新增生产基地建成投产，公司产能进一步释放，为业绩稳步增长奠定基础。
    开拓人形机器人领域业务，打造第二增长曲线。公司与台湾盟立自动化股份有限公司、台湾盟英科技股份有限公司共同投资设立深圳市科盟创新机器人科技有限公司；与苏州伟创电气科技股份有限公司、盟立自动化科技（上海）有限公司共同投资设立深圳市伟达立创新科技有限公司。
    两家新公司致力于人形机器人关节部件领域的业务，目前聚焦于谐波减速器，将为公司带来新的增长点。
    投资建议：维持买入评级。预计2025-2026年EPS分别为6.70元、8.07元，对应PE分别为19倍、16倍。公司电池精密结构件业务稳健增长，拓展人形机器人领域业务将进一步提高经营业绩，维持买入评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；贸易摩擦升级风险；海外产能释放不及预期风险；新产品和新技术迭代风险等。

大输液及中间体中长期格局稳定，创新药出海具有市场潜力

科伦药业(002422)
    投资要点：
    事件。公司2025年一季报，实现营业收入43.9亿元（同比-29.42%），实现归母净利润5.8亿元（同比-43.07%）。
    大输液及中间体业务竞争格局较好，2025年降本增效有较大费用压缩空间。2025年一季度，公司毛利率为48.7%，同比下降7.1pct；销售费用率为14.38%，同比下降3.3pct；管理费用率为6.88%，同比上升1.5pct；研发费用率为11.03%，同比上升2.95pct。各个业务板块来看，在大输液方面，2024年收入89.12亿元，同比-11.85%，销量43.47亿瓶/袋，同比-0.70%，毛利率为60.16%，同比下降3.83个百分点。受集采影响，部分药品销售金额下降，但通过降本增效、集约化生产，加之药品回款周期缩短，业务经营质量明显提升，密闭式输液量占比较上一年提升1.89个百分点。川宁生物方面，2024年收入57.58亿元，同比+19.38%，毛利率为36.39%，同比提升4.82个百分点。其中：硫氰酸红霉素收入17.46亿元，同比+12.68%；青霉素类中间体收入22.63亿元，同比+17.44%；头孢类中间体收入11.51亿元，同比+42.78%。
    拥有全球领先ADC研发平台，海外市场潜力广阔。科伦博泰方面，创新药临床进度方面，二线及以上TNBC已于24年11月获批；3LEGFRmt NSCLC25年3月获批；2LEGFRmtNSCLC的NDA于24年10月受理，已纳入优先审评审批程序。此外，1LNSCLC（PD-L1TPS≥1%）、1LNSCLC（PD-L1阴性）、1LEGFRmutNSCLC（联合奥希替尼）、1LTNBC和2L+HR+/HER2-BC研究处于3期阶段。
    多年研发投入即将兑现，向全球制药领先企业发展。公司为国内从仿制向创新转型较为成功的代表型企业，2014-2023年十年期间，公司累计研发投入合计近119亿元，截至目前，公司在大输液、原料药、创新药等领域已成长为国内乃至全球范围头部企业，尤其创新药领域已进入全球市场商业化兑现前夕，未来具有较大想象空间；原料药板块在合成生物学领域布局较早，逐步进入兑现期；大输液作为传统基本盘竞争格局较好，未来有望保持相对稳健。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为27.4/33.7/39.6亿元，同比增速分别为-6.7%/23.2%/17.5%，当前股价对应的PE分别为21/17/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示。市场竞争加剧的风险；研发不及预期的风险；下游需求不及预期的风险。

公司简评报告：新兴市场开拓成效显著，业绩增长力量稳健

新洁能(605111)
    投资要点
    事件概述：新洁能发布2024年年报和2025年一季报。2024年公司实现营业收入18.28亿元（yoy+23.83%），实现归母净利润4.35亿元（yoy+34.50%），实现扣非归母净利润4.05亿元（yoy+33.05%），综合毛利率36.42%（yoy+5.67pcts）。2025Q1公司实现营业收入4.49亿元（yoy+20.81%，qoq-5.01%），实现归母净利润1.08亿元（yoy+8.20%，qoq+5.76%）实现扣非归母净利润1.04亿元（yoy+24.61%，qoq+31.17%），综合毛利率36.58%（yoy+1.82pcts，qoq+0.61pcts）。
    2024全年与2025年一季度业绩同比持续向好，主要系下游景气度稳中有升、新兴市场需求旺盛、客户拓展成效显著、产品价格与库存有所修复及成本持续优化等所致。（1）从工控、消费、智能短交通等成熟下游领域看，在2024年经济环境逐步回暖的背景下，市场需求有所提振，其中公司无人机、智能机器人等相关产品发展势头强劲，MOS产品在无人机BMS、电驱等核心部件中均有应用，部分客户已经实现大批量销售，机器人2024年营收占比达4%，公司已有多款产品进入智能机器人应用中，并获得头部客户的批量订单；（2）汽车电子、AI服务器等为代表的新兴市场是公司未来的重要增长点。公司2024年新增100余款车规产品，供应产品数量同比增长超6成，营收占比从2023年的15%提升至18%，另有120余款产品处于认证阶段。尤其在汽车智驾、线控底盘等高端供应链领域，除了在比亚迪、联合电子、伯特利等已有客户处获得增量以外，公司2024年新增导入30余家客户。AI服务器与数据中心领域，公司不仅在传统服务器方面扩大市场份额，并及时响应AI服务器客户的需求变动，相关产品已应用于服务器电源领域海内外头部客户并实现稳定批量销售。（3）从公司产品的成本、价格、库存角度看，成本方面，公司优化成本的第四代SJ MOS、第三代SGT MOS、第七代IGBT等产品顺利放量，价格方面，尽管海外竞争对手也开展了价格竞争，但2024年公司积极寻找新市场与新客户机会，部分下游中低压产品价格得到了一定的修复，库存方面目前已处于合理水位，包括2024Q4开始光储客户拉货好转，去库进展良好，目前订单饱满，2025Q2或延续增长势头。
    子公司国硅集成协同中科海芯完善产品布局，新设新加坡子公司扩张海外业务版图。公司目前共有四大重点子公司，包括电基集成、金兰半导体、国硅集成和新加坡全资子公司。（1）电基集成2024年营收同比增长19.85%，增速高于业界同行，2024年高效完成264项新产品封装测试导入，其中汽车类产品占比约为15%，且正在积极开发多款具有更低热阻、更大电流能力和更高功率密度的汽车级和工业级产品；（2）金兰半导体已完成建设第一条IGBT模块的封装测试产线，满产后可达到产能6万个模块/月，此外，金兰半导体开始根据车规要求升级产线，目标2025年通过车规质量体系IATF16949审核；（3）公司拟直接及间接投资中科海芯共计5820万元，子公司国硅集成将协同中科海芯布局电机驱动IC芯片、电源管理IC芯片和搭载RISK-V内核的MCU芯片和数模混合产品；（4）2024年公司新设新加坡全资子公司Singapore Eruby Microelectronics Pte.,Ltd，为公司研发中心在海外的拓展，产品包括硅基功率器件、三代半功率器件以及第四代超宽禁带半导体功率器件等，尤其是高集成度智能化电机驱动IC芯片、高集成度电源管理IC芯片这两大平台产品与母公司现有市场、客户群体的需求高度吻合，具备协同效应。
    投资建议：在行业需求逐步回暖的背景下，公司工控、消费等基本盘业务稳健，光伏走出周期谷底，汽车电子、AI服务器、无人机等新兴领域成长力量强劲，未来业绩有望持续向好。我们预计公司2025、2026、2027年营收分别为22.46、27.36、33.21亿元（2025、2026原预测值分别是23.14、28.42亿元），预计公司2025、2026、2027年归母净利润分别为5.626.87、8.39亿元（2025、2026原预测值分别是5.81、7.32亿元），当前市值对应2025、20262027年PE为23、18、15倍。盈利预测维持“买入”评级。
    风险提示：1）下游需求不及预期；2）市场竞争加剧；3）产品导入不及预期。

2024年年报及2025年一季报点评：产品、生态持续完善，AI算力“国家队”潜力可期

中国长城(000066)
    事件概述：2025年4月27日公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营业收入142.03亿元，同比增长5.83%；归母净利润-14.79亿元；2025年一季度营业收入28.58亿元，同比增长7.32%；归母净利润-1.60亿元，同比减亏。
    业绩短期承压不改长期预期，一季度业绩呈现向好趋势。2024年，公司利润大幅下滑主要有以下几点原因：一是受市场竞争加剧、行业政策和产业周期调整等因素影响，导致公司毛利率下降，整体盈利空间受到进一步挤压。二是为进一步聚焦主责主业，加快推动转型升级，公司主动调整业务结构，致使阶段性成本费用较上年同期增加。三是根据公司业务发展情况和外部经济形势，按照企业会计准则及公司会计政策等相关规定，公司基于谨慎性原则对各类资产进行全面检查和减值测试，计提相关资产减值准备。
    但业绩短期承压不改长期预期，在公司计算产业业务方面，受益于信创以及AI算力发展等利好，同时公司自身产品和技术能力不断提升。在系统装备业务方面，面对行业政策变化，公司不断突破，拓展新业务，强化科研投入和技术发展，在海洋信息化、特种计算等新兴业务方面获得较大订单突破，预计将在2025年形成一定的收入新增量。2025年一季度，公司收入增速达到约7%，归母净利润也实现同比减亏。
    产品研发不断推进，算力产业“国家队”实力持续提升。1）持续强化自主硬件、软件、测试与数据技术能力建设，不断夯实技术基础：公司发布了基于飞腾5000C和国产GPU卡的4U8卡AI服务器，并与麒麟智算操作系统进行适配，推动了AI计算与国产操作系统的融合应用。自主研发集群管理软件鹰眼2.0系统，可以纳管3000台服务器，提升了服务器集群的管理效率和稳定性。2）在系统设计方面，自主研发的双路国产架构服务器，规格持平X86形态，支持最新的DDR5、PCIe5.0技术，其中单板硬件设计、高速互连设计以及整机平台都达到业界水准。3）在产品可用性方面，全面支持ARMRAS技术，在内存故障检测容错、CPURAS检测、PCIeAER检测等方面取得突破，产品的故障检测率达到90%以上，提高了产品的可靠性和稳定性。4）在软件方面，框架的兼容性和灵活性达到业界水平，装备平台自动化能力提升，生产效率提升80%。
    生态持续完善，市场拓展取得多项成果。1）在服务器产品方面，不断优化飞腾5000C的成本与性能，使其在市场上更具性价比优势，同时及时补充鲲鹏、海光等主流路线产品，丰富了产品线。2）终端产品领域，新一代飞腾D3000产品性能提升显著，相比上代产品性能提升2.5倍，并且增补了海光、兆芯、龙芯等多形态产品，能够更好地适应不同的应用场景和客户需求。3）AI产品方面，长城擎天GF7280V5训推一体机型和长城擎天GF7290V5高端训练机型具备百亿规模参数大模型训练能力，支持智能算力集群的资源调度，还具备百卡集群调优和交付能力，在人工智能计算领域展现出强大的实力。4）文印产品方面，推出“烽火”2500系列、3300系列等文印产品，长城信息逐渐成为国内打印机厂商中产品线最丰富、最完整的厂商之一，满足了不同用户在文印方面的多样化需求。
    在系统装备领域：1）中原电子完成某通信系统样机研制及交付，为装备信息系统提供了基本依托，有助于提升我国相关装备信息系统的性能和可靠性。2）圣非凡持续完善专用通信系统天线、信号调试等关键技术，使得系统效能不断提升，增强了在专用通信领域的竞争力。3）湘计海盾完成加固全彩夜视仪研究并取得阶段性进展，有效解决了装备产品在微光环境下的显示需求，提高了相关装备在复杂环境下的使用性能4）。长江科技持续优化某型项目电池组性能，可等位替代世界一流电池制造商的产品，提升了电池组的性能和可靠性，为相关装备提供了更稳定的能源支持。
    投资建议：公司是中国电子旗下计算产业主力军，以服务国家战略需求为导向，聚焦自主智算产业高质量发展，在核心关键技术国产化替代的大背景下有望开启新一轮成长，AI也有望成为公司成长的全新动力。公司目前正处于向AI等新方向转型的阶段，研发等投入较大，因此我们考察公司的PS水平，预计2025-2027年营收分别为163.72/180.46/198.73亿元，对应PS分别为3X、3X、2X维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；信创及AI服务器等下游行业需求释放不及预期；资产减值风险。

年报&一季报点评：自主品牌高速增长，OEM产能布局优势突出

中宠股份(002891)
    事件：公司近日发布24年报及25年一季报。24年实现营收44.64亿元，同比+19.15%；归母净利3.93亿元，同比+68.89%；扣非后归母净利润3.86亿元，同比+71.74%；毛利率为28.16%，较上年提升1.88个百分点；基本EPS为1.33元；分红预案为每10股派发现金红利1.5元（含税）。24Q4单季实现营收12.76亿元，同比+23.31%；毛利率为29.66%，环比提升2.77个百分点，较上年同期提升2.26个百分点；归母净利1.11亿元，同比+98.2%；25Q1单季实现营收11.01亿元，同比+25.41%；毛利率为31.87个百分点，环比提升2.21个百分点，较上年同期提升4.02个百分点；归母净利0.91亿元，同比+62.13%；点评如下：
    国内市场自主品牌业务高速增长，毛利率提升明显。公司2024年国内市场业务实现收入14.14亿元，同比+30.26%；公司在国内市场构建了顽皮、领先和新西兰ZEAL三大品牌的自主品牌矩阵，2024年通过持续精准的渠道策略与产品优化升级帮助品牌主粮进一步扩大了优势，实现了快速成长，这是国内市场业务收入增长的主要原因。2024年，公司主粮产品实现营收11.06亿元，同比+91.85%；25年Q1，公司国内市场自主品牌业务针对小金盾等新品的营销活动节奏清晰，市场表现较好，收入继续快速增长，为全年增长奠定了坚实的基础。2024年，公司国内市场业务毛利率为35.18%，较上年提升了4个百分点；主粮产品毛利率为34.59%，较上年提升了5.53个百分点。毛利率的提升，一方面受益于高端产品快速增长所带来的产品结构优化，另一方面受益于鸡肉等原料价格的回落。
    海外市场业务稳健增长，盈利水平持续提升。2024年，公司海外市场业务实现收入30.5亿元，同比+14.61%；公司OEM业务在海外市场深耕多年，2024年随着北美产能和柬埔寨产能的释放，公司在海外市场的产能优势进一步增强，带来了OEM业务的快速增长，这是海外市场业务收入较快增长的主要原因。2024年，公司OEM业务实现收入26.15亿元，同比+21.21%；25年Q1，依托北美工厂和海外自主品牌的增长，公司海外市场业务实现了较快的增长，为全年增长打下了较好的基础。2024年，公司海外市场业务为24.9%，较上年提升0.62个百分点。OEM业务毛利率为27.3%，较上年提升了1.1个百分点。公司海外市场业务2025年将面临关税、国际贸易政策等风险因素，尤其是美国市场业务面临的风险更为突出，公司将依托自身多国产能布局优势，重点拓展非美客户，同时进一步提升多维度服务能力和运营效率，以应对非市场因素的影响，预计海外收入和盈利仍将保持稳增。值得关注的是，公司在北美市场具有独特的产能布局优势，可以较好的化解关税风险。
    盈利预测及评级：给予“增持”评级。预计公司25-26年归母净利润为4.96/5.42亿元，EPS为1.69/1.84元，对应PE为32.15/29.4倍。公司是国内宠食行业先行者，品牌优势、全球化产能布局优势和技术领先优势明显，国内自主品牌业务正处在高速增长阶段，因此维持“买入”评级。
    风险因素：国内自主品牌业务和海外市场业务发展不达预期，宠物食品安全事件冲击

痛风大品种兑现在即，创新板块即将迎来高增长

一品红(300723)
    投资要点：
    事件。公司发布2024年报和2025年一季报，2024实现营收14.50亿元（同比-42.07%），实现归母净利润-5.40亿元（同比-392.52%）；25Q1，实现营收3.77亿元（同比-39.48%），实现归母净利润0.57亿元（同比-43.70%）。
    股权激励发布，主业有望企稳回升。2024年，分业务来看：1）儿童药：实现营收9.36亿元，目前公司共有26个儿童药注册批件，治疗范围覆盖0~14岁儿童全年龄段，儿童疾病领域70%以上病种；2）慢病药：实现营收3.70亿元，2024年新增苯磺酸氨氯地平干混悬剂、奥卡西平口服混悬液、非诺贝特酸胆碱缓释胶囊和培哚普利氨氯地平片（Ⅲ）等7个慢病药产品注册批件。费用率情况：1）销售费用率：2024年为34.86%，同比23年下降10.02pct；2）研发费用率：2024年为21.52%，同比23年提升9.48pct；3）管理费用率：2024年为22.45%，同比23年提升9.29pct。2025年初，公司发布股权激励，其中在考核利润（考核利润=归母扣非净利润+研发费用-对联营企业和合营企业的投资收益）方面，以2023年为基准年，考核利润2025年到2027年增长率分别不低于32%/52%/75%。
    痛风大品种兑现在即，未来业绩具有较大增长潜力。AR882研发进展：国内Ⅲ期临床试验完成首例患者入组；2025年3月，全球关键性Ⅲ期REDUCE2试验完成全部患者入组；2025年3月，全球关键性Ⅲ期REDUCE1试验完成首例患者入组。从目前已经披露的二期数据来看，AR882在降尿酸方面数据较为优秀且安全性较好，更为重要的是，AR882在溶解痛风石方面效果显著，我们认为未来或将成为其差异化竞争点，AR882或有望成为同类产品中最优，有望提高未来整体痛风人群的治疗率。海外市场方面，安进公司的尿酸酶（Krystexxa）销售额增长较快、且年治疗费用较高，考虑到痛风临床痛点较大，我们认为AR882依托其较优的临床效果未来定价或有一定弹性，我们看好AR882未来市场潜力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.0/2.7/3.3亿元，同比增速分别为136.2%/37.2%/22.4%，当前股价对应的PE分别为91/66/54倍，维持“买入”评级。
    风险提示。1）市场竞争加剧的风险；2）创新研发进度不及预期的风险；3）政策超预期的风险。

泸州老窖：扎实经营，行稳致远

泸州老窖(000568)
    事件：泸州老窖发布2024年年报以及2025年一季报，2024年公司实现营收311.96亿元，同比+3.19%，实现归母净利润134.73亿元，同比+1.71%，扣非净利润134.00亿元，同比+1.89%；其中2024Q4实现营收68.93亿元，同比-16.86%，归母净利润187.99亿元，同比-29.84%。2025年第一季度公司实现营收93.52亿元，同比+1.78%，归母净利润45.93亿元，同比+0.41%。公司披露“2024-2026年度股东分红回报规划”，计划2024-2026年现金分红比例不低于65%、70%、75%，均不低于85亿元（含税）。
    优化渠道质量为先，2024年稳健收官，2025Q1延续稳中有升趋势。2024年公司营收同比增长+3.19%，其中Q4营收同比-16.86%，Q4预计由于公司以优化库存为主导致下滑，整体符合此前预期。分产品来看，公司中高档酒/其他酒类分别实现收入275.85/34.67亿元，分别同比+2.77%/+7.15%，据渠道调研，预计2024年前三季度国窖系列实现双位数增长，Q4优化库存放慢节奏，预计全年国窖实现稳中有升，中档酒中特曲60表现相对较好。拆分量价来看，中高档酒销量/价格分别同比+14.4%/-10.2%，价格同比下滑预计与公司今年加大C端扫码返利力度有关。2025Q1公司延续稳健增长，预计国窖以及特曲60实现稳增。
    盈利水平短期略有承压，回款仍保持优秀表现。2024年公司实现毛利率87.5%，同比-0.8pct，其中Q4毛利率同比-3.5pct至84.4%，主因C端红包返利以及产品结构变化所致。费用方面，全年销售费用、税金及附加占比分别为11.3%/15.2%，分别同比-1.8/+1.6pct，其中Q4分别同比-3.9/+6.9pct。综上2024年净利率同比-0.6pct至43.2%，其中Q4净利率同比-5.1pct。公司Q1毛利率同比-1.9pct至86.5%，税金及附加占比同比-0.8pct至11.7%，Q1净利率同比-0.7pct至49.1%。2024Q4+2025Q1共计实现销售收现同比+48%，回款质量保持较优，Q1末公司合同负债为30.66亿元，确认部分收入致环比减少9.12亿元，同比增加5.3亿元，合同负债仍保持较高水位。
    高分红确保股东高回报，扎实经营质量以备长远发展。展望2025年，公司提出全年营收稳中求进的经营目标，同时提出2024-2026年股东分红回报规划，持续提升股东回归，分红规划超预期。今年预计公司节后库存恢复至健康水平，迎来近年新低。今年公司将更加注重终端渠道建设，一是公司持续推动消费者开瓶和五码关联，不断提升消费者开瓶扫码率；二是公司将营销团队分为消费者建设团队和终端服务营销团队，注重C端消费领袖的维护，持续提升渠道效率。产品方面，确保国窖站稳三大高端白酒系列位置，系列酒构建全价格带产品矩阵，抢先占位未来主流价格带，同时预计将加推新产品适应光瓶酒价格带变化、补充迎合婚宴市场。公司积极调整以应对行业需求疲软，未来随行业需求恢复，有望实现更高弹性增长。
    投资建议：我们预计2025-2027年EPS分别为9.42/10.44/11.60元，PE分别为13/12/11X，我们按照2025年业绩给予15倍，一年目标价141.3元，维持“买入”评级。
    风险提示：白酒市场需求疲软，产品结构升级不及预期，竞争加剧。

2024年报及2025年一季报点评：核心业务稳定增长，研发与重整双轮驱动

人福医药(600079)
    投资要点
    事件：公司近期发布2024年及2025年一季度财报，2024年实现营业收入254.35亿元（+3.71%，括号内为同比，下同），实现归母净利润13.30亿元（-37.70%），实现扣非归母净利润11.39亿元（-37.50%），主要系公司的营销体系建设、汇率变动导致销售费用、管理费用等费用增加；报告期内计提信用减值损失和资产减值损失。25Q1单季度实现营业收入61.37亿元（-3.61%），实现归母净利润5.40亿元（+11.09%），实现扣非归母净利润5.31亿元（+14.35%）。
    各子公司持续提升竞争力，核心业务保持稳定增长：2024年从医药工业来看，宜昌人福实现营收87.02亿元（+7.97%），实现净利润27.03亿元（+11.30%），神经系统用药实现营收约75亿元（+11%）。葛店人福实现营收13.22亿元（+10.66%），实现净利润2.42亿元（+29.07%）。武汉人福实现营收4.33亿元（-37.18%），实现净利润0.39亿元（-73.17%），主要受集采价格下降的影响。Epic Pharma实现营收13.53亿元（+27.83%），实现净利润1.40亿元（+21.16%）。新疆维药实现营收11.25亿元（+12.12%），实现净利润1.30亿元（+15.47%）。三峡制药实现营收4.59亿元（+23.36%），实现净利润-0.17亿元（同比减亏0.45亿元）。2024年从医药商业来看，北京医疗实现营收19.75亿元（+13.98%），实现净利润1.09亿元（-21.45%）。湖北人福实现营收82.29亿元（-3.90%），实现净利润-0.30亿元（-132.58%），主要系医保控费的影响，产品毛利率有所下降，以及计提信用减值损失0.95亿元。
    聚焦核心产品加速研发创新，控股股东重整助力新发展：1）2024年公司研发费用14.71亿元（+0.59%），25Q1研发费用4.09亿元（+17.02%），公司共有在研项目500多个，其中1、2类创新药项目60多个。报告期内，下属子公司先后获批近20个新产品，包括神经系统药物新产品如注射用盐酸瑞芬太尼（增加适应症）、盐酸羟考酮缓释片（新增规格）、氨酚羟考酮片等；激素类药物新产品如醋酸阿比特龙片、地诺孕素片等；研发管线产品储备丰富，创新药仿制药全面开花。2）公司控股股东当代科技的重整计划已获法院批准，本次重整实施后，招商生科将合计控制公司3.87亿股股份，占公司总股本23.70%对应的表决权，招商生科或将作为新的控股股东入主公司，为公司的未来资本运作和业务扩张提供助力。
    盈利预测与投资评级：考虑到集采降价和医保控费的影响，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由26.5/30.8亿元调整至22.2/26.5亿元，预计2027年为30.6亿元，对应当前市值的PE分别为15/13/11倍，公司的核心麻醉业务稳健增长且加速研发创新，维持“买入”评级。
    风险提示：集采降价风险；政策波动风险；控股股东经营管理风险等。

箱包+服装代工双轮驱动，盈利显著增长

开润股份(300577)
    核心观点
    公司发布2024年报及一季报业绩：2024年公司实现营业收入42.40亿元，同比增长36.56%。归属母公司净利润3.81亿元，同比增长229.52%，扣非后净利润2.91亿元，同比增长109.67%。其中24Q4单季收入12.15亿元，同比增长47.91%，归母净利润0.60亿元，利润转正。25Q1公司实现收入12.34亿元（yoy+35.57%），归母净利润0.85亿元（yoy+20.12%），扣非后净利润0.83亿元（yoy+6.64%）。
    主要客户订单稳健，经营质量稳中有升：2024年公司箱包代工收入23.72亿元，同增20.27%。公司持续深化与迪卡侬、耐克、VF集团等新老客户的协作关系，通过优化订单结构，实现业务增量。产能方面，伴随公司海外基地管理及产能布局不断推进，2024年箱包总产能4182.45万件，增长10.95%，产能利用率91.16%（+5.06pct），箱包海外（印度、印尼）产能占比提升至71%。
    服装业务内生+并表，新客户高质量增长：服装代工收入11.62亿元，同增146.43%，服装业务2024H2并表。上海嘉乐2024全年收入14.89亿元，同增15.85%。公司原有客户优衣库保持稳定增长，新客户Adidas、PUMA、MUJI贡献弹性。在收入保持稳定增长的同时，2024年上海嘉乐实现净利润4892万元，同比转正，净利率为3.29%。
    小米业务推陈出新，重回增长：公司品牌经营业务实现收入6.58亿元，同比增长5.07%，主要是小米品牌贡献，小米在产品上新、渠道拓展、销售运营方面加大推进力度，推出更多SKU箱包新品。90分品牌入驻美国亚马逊平台以及与菲律宾当地分销商建立线下品牌门店，推进海外市场销售。期间公司ToC业务毛利率为25.52%，同比下降1.03pct。
    毛利率受并表影响下降，净利率显著提升：24全年公司毛利率为22.86%，同降1.49pct，主要由于服装代工业务并表，ToB业务毛利率下降1.33pct，低毛利的代工制造业务占比加大。期间公司销售/管理/研发费用率分别为5.26%/5.99%/2.30%，分别变动-1.18/-0.44/+0.10pct。公司24全年净利率为9.46%，同比提升5.76pct。期间公司取得上海嘉乐控制权，产生一次性收益9791万，剔除该收益，公司24年归母净利润为2.83亿元，同增143.97%。
    服装代工+箱包代工+小米是2025年全年维持增长的主要看点。服装业务成为公司第二增长驱动，客户矩阵完善+产能前瞻布局战略下订单增长可期，我们认为2025年阿迪达斯和PUMA订单仍可维持快速增长，优衣库保持稳健，随着上海嘉乐产能利用率不断增长，生产效率提升，服装业务净利率有望逐年改善。箱包代工业务凭借龙头供应商优势渗透率不断提升，在大客户耐克和迪卡侬供应链中的市场份额不断优化。ToC业务看，公司90分品牌延续出海战略，加大对海外亚马逊渠道布局，线下通过分销持续渗透。小米通过加大自主经营灵活性，推出更多符合当下消费审美及功能需求产品，有望成为公司另一增长点。
    投资建议：公司为箱包代工头部企业，依托全球化产能布局优势，积极提升在老客户中的份额并开拓新客户。嘉乐并表打开服装代工第二增长曲线，随着产能利用率的提升和生产效率的改善将带来新的业绩增量。品牌经营端有望在新的模式与渠道下实现稳步增长。下调2025/26年收入预测53.22/61.00亿元至52.99/60.75亿元，新增2027年收入预测69.03亿元；上调25年归母净利预测3.73亿元至3.76亿元，维持26年归母净利预测4.53亿元，新增27年归母净利预测5.40亿元。上调25年EPS1.55元至1.57元，维持26年EPS1.89元，新增27年EPS2.25元，当前市值对应2025/26/27年PE为12.56/10.42/8.74倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：中美贸易政策不确定的风险；订单不及预期风险；产能扩张不及预期的风险。

公司信息更新报告：营业收入同比增长，新能源业务进展强势

中国电建(601669)
    营业收入同比增长，新能源业务进展强势，维持“买入”评级
    中国电建发布2024年年度报告，公司营业收入同比增长，归母净利润有所下滑，毛利率水平维持稳定，公司筑牢传统业务基建工程优势的同时，围绕新能源电力打造第二成长曲线。由于公司传统业务规模呈现缩减趋势，业务结构将逐步调整，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为141.3、152.1、159.5亿元（2025-2026年原值161.7、180.2亿元），EPS分别为0.82、0.88、0.93元，当前股价对应PE分别为5.9、5.5、5.2倍，公司各项业务运行稳健，新能源业务有望进一步助力业绩增长，维持“买入”评级。
    营业收入同比增长，计提减值拖累业绩
    2024年公司实现营业收入6345.52亿元，同比增长4.05%；实现归母净利润120.15亿元，同比下降7.21%；实现扣非归母净利润110.97亿元，同比下降5.26%。2024年，公司实现毛利率、净利率分别为13.19%、2.50%，同比分别-0.04pct、-0.31pct。截至2024年末，公司资产负债率78.93%，权益乘数4.75，流动比率0.88，速动比率0.85，有息负债率37.48%。公司归母净利润同比下行主要系计提减值同比有所增加（2024年资产减值、信用减值分别为13.66亿元、76.38亿元，2023年分别为5.70亿元、61.19亿元）。
    新签订单规模稳定增长，新能源业务进展强势
    2024年，公司新签订单合计12706.91亿元，同比增长11.19%。分业务类别来看，公司能源电力类、水资源与环境类、城市建设与基础设施类订单金额分别达7628.17亿元、1643.71亿元、2898.80亿元，分别同比+23.68%、+6.19%、-13.73%，能源电力订单同比增长显著。2024年，公司新获取新能源建设指标规模2612万千瓦，同比增长15%，公司新增风电、太阳能光伏发电、水电装机容量分别为204.20万千瓦、404.37万千瓦、0.18万千瓦。截至2024年底，公司控股并网装机容量3312.76万千瓦，同比增长22%。2024年，公司全年新签国际业务合同额2239.57亿元，同比增长4.08%，占公司新签合同总额的17.62%。
    风险提示：电力投资与运营业务不及预期、新签订单增长不及预期、宏观经济下行风险。