2026年一季报点评：标准店RevPAR同增2%，运营优化利润超预期

首旅酒店(600258)
    投资要点
    Q1利润端略超我们此前预期：26Q1营收17.77亿，yoy+0.66%，归母净利润1.69亿，yoy+18.51%；扣非归母净利润1.44亿元，同比+31.84%。毛利率38.2%，yoy+2.85pct；销售费用率7.90%，yoy+0.04pct；管理费用率12.70%，yoy-0.25pct；财务费用率3.26%，yoy-0.92pct。Q1归母净利率9.52%，同比+1.44pct。酒店运营/酒店管理/景区业务收入分别为9.97/5.79/2.01亿元，同比-5.4%/+13.6%/-0.6%。经营数据向好，提质增效推动业绩增长。
    开店结构优化，标准店占比提升：截至Q1末公司门店总计7870家，yoy+11.1%，房量达55.8万间，yoy+6.6%。26Q1新开店218家；净开店为68家；新开店中标准店占比为65.1%，yoy+2.2pct。26年计划新开店1600-1700家；储备门店1619家，其中标准管理酒店占比76.0%，yoy+17.4pct。
    Q1标准店RevPAR同增2%：26Q1不含轻管理酒店RevPar为143元，同比+1.7%（25Q4为+0.3%），其中入住率为62.6%，同比+0.9pct，ADR为228元，yoy+0.2%。全部酒店平均RevPar为125元，yoy+0.8%（25Q4为持平），其中入住率为58.3%，同比持平，ADR为214元，yoy+0.8%。成熟店同店RevPar为125元，yoy-4.0%。
    盈利预测与投资评级：首旅酒店作为中国连锁酒店龙头，背靠首旅集团协同整合资源，26年公司继续优化开发经营，开店提速叠加结构升级。基本维持公司盈利预期，预计2026-2028年归母净利润分别为9.3/10.4/11.4亿元，对应PE估值为19/17/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示：门店扩张不及预期、市场竞争加剧带来的单房均价下滑等。

重塑TV产业新格局，筑牢全域连接底座，构筑端侧全场景SoC核心生态平台

晶晨股份(688099)
    投资要点
    TV芯片竞争格局发生结构性重塑，公司迎来份额迁移窗口。全球TV/STB SoC市场长期由少数国际头部厂商主导，但近年来行业龙头的战略重心普遍向手机AI、数据中心ASIC等高毛利赛道迁移，TV/STB产品线迭代速度出现边际放缓趋势。截至25年底，公司T系列产品已完成对Google Android TV、Amazon Fire TV、Roku TV等全球主流电视生态的全覆盖，客户涵盖全球前20大电视品牌中的14家。根据弗若斯特沙利文数据，2024年全球每5台智能电视即搭载一颗公司芯片，公司在全球智能电视SoC市场排名第二（市占率16.8%）。T系列2024年全年销量同比提升超30%，新品向中高端延伸，叠加DDR合封比例提升，量价齐升逻辑清晰。
    6nm通用平台芯片规模化放量，打开端侧AI+汽车双赛道。公司6nm制程芯片S905X5系列于2024年下半年量产，集成新一代Armv9架构，NPU算力可达32TOPS。2025年上半年6nm芯片累计销量已超400万颗，全年有望突破千万颗。该平台具备端侧AI能力，可实现本地同声翻译、同声字幕等功能，已取得多个国际Top级运营商订单。在汽车电子方面，公司产品已应用于宝马、林肯、Jeep等品牌车型，可对标高通同类智能座舱方案。公司定位高性价比路线，对跟随中国车企出海的自主品牌具备吸引力。
    WiFi业务独立价值被低估，路由器芯片有望打开第三增长极。公司W系列无线连接芯片2024年全年销量首次突破1000万颗、达到近1400万颗，累计出货已超3000万颗。2025年上半年W系列销量超800万颗，其中Q2突破500万颗。Wi-Fi6芯片加速放量，Q2销量超150万颗、占比升至近30%（去年同期不足5%）。WiFi芯片当前营收占比仍较低，市场缺乏对标研究形成认知壁垒。全球WiFi芯片市场规模超200亿美元（Global Market Insights数据），由博通、高通、联发科主导，国产替代空间广阔。公司已掌握WiFi6/7核心技术，后续还将持续推出新产品拓展产品矩阵。
    盈利预测与投资评级：三大成长曲线共振向上，业绩确定性与估值修复空间兼备。公司核心主业TV芯片份额稳步提升、6nm先进制程平台打通端侧AI与汽车电子新赛道、WiFi芯片业务崛起打造第三增长极，多维度成长逻辑持续兑现。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为90.38/108.08/130.10亿元，归母净利润14.76/20.00/27.61亿元。对应PE倍数分别为26/19/14倍，价值低估优势明显。维持“买入”评级。
    风险提示：利润增速不及收入增速；T系列增长指引慢于预期；存储价格持续上涨；汽车芯片落地节奏不确定。

工业富联26Q1业绩点评：业绩实现翻倍增长，CPO交换机开始出货

工业富联(601138)
    业绩实现翻倍增长，AI驱动基本面显著强化。工业富联发布2026年一季报，公司26Q1实现营收2510.8亿元，同比+56.5%；归母净利润105.9亿元，同比+102.5%；扣非归母净利润102.5亿元，同比+109.1%。26Q1公司毛利率7.35%，同比+0.62pct；净利率4.22%，同比+0.95pct。整体来看，公司在AI算力需求爆发背景下，收入与利润实现同步高增，基本面进入加速释放阶段。
    AI服务器量价齐升，核心卡位持续兑现。分业务看：（1）云计算业务：板块收入同比翻倍，客户覆盖范围持续拓展深化，同时产线自动化交付水平持续升级，整体出货效率稳步增强，AI GPU机柜出货量同比+3.8倍，AIASIC服务器同比+3.2倍。部分云服务商客户新增订单的原材料采购模式由buy&sell模式转为consign模式，有助于稳定长期订单和提升周转效率；（2）通讯及移动网络设备业务：800G及以上交换机出货同比+1.6倍、环比+46%，CPO全光交换机样机开始出货，产品结构持续升级。伴随GPU平台迭代与整柜复杂度提升，公司单柜价值量与市场份额有望同步提升。
    AI高景气+份额提升，业绩与估值有望共振上行。在全球AI产业持续加速发展的背景下，大模型迭代、推理需求爆发以及云厂商资本开支持续上修，共同推动AI基础设施建设进入高景气周期。公司作为全球头部CSP核心供应商，深度参与服务器整机及机柜级解决方案，能够充分承接本轮算力扩张红利。同时，伴随新一代算力平台逐步放量，服务器架构复杂度提升带动单柜价值量持续上行，公司不仅受益于出货量增长，也同步受益于ASP提升，实现“量价齐升”。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为664.72、946.46、1211.27亿元，对应PE为19.78、13.89、10.86倍。公司系算力产业链核心个股，我们看好公司在该领域的发展前景，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：AI发展不及预期风险；宏观经济波动风险；短期股价波动风险。

2026年一季报点评：归母净利润2亿元近预告中值，阶段性受汇兑影响

中集集团(000039)
    投资要点
    归母净利润2亿元近预告中值，基本符合预期
    2026年一季度公司实现营业收入327亿元，同比下降9%，归母净利润2.1亿元，同比下降61%，业绩接近此前预告中值。公司业绩增速放缓，主要系集装箱板块量价下行和汇兑亏损影响。其中，①Q1集装箱干箱46万台，同比下降13%，②2026Q1公司汇兑亏损约3亿元，去年同期约1亿元。由于2026Q1归母净利润为2.1亿元、同比下降61%，可倒推2025Q1归母净利润约为5.4亿元；以此作为比较基数，用2026Q1汇兑亏损约3亿元除以2025Q1归母净利润约5.4亿元，测算得出该项汇兑亏损对应约56pct的利润增速影响。
    收入增速下滑、美元贬值，盈利能力阶段性承压
    2026年Q1公司销售毛利率11.5%，同比下降0.6pct，销售净利率1.3%，同比下降0.7pct。2026年Q1公司期间费用率9.6%，同比提升1.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.9%/4.5%/1.8%/1.4%，同比分别提升0.17/0.07/0.42/0.39pct，收入增速下滑、美元贬值，公司盈利能力阶段性承压。
    集装箱产销保持稳健，模块化建造+海工打开成长空间
    全年来看，公司业绩有望逐步改善：（1）贸易量增长、超期服役老箱更新的背景下，我们测算集装箱行业将保持450万TEU左右水平，为公司业绩打稳基础，（2）核心子公司中集安瑞科受益于天然气产业链景气度上行，经营向好，（3）海工截至2025年底在手订单51亿美金，交期已排至2030年，产能扩张和利润率提升并行，（4）AIDC建造领域模块化渗透率快速提升，公司供应链优势显著、模块化项目经验丰富，订单有望快速增长兑现。
    盈利预测与投资评级：
    我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为35/49/60亿元，当前市值对应PE17/12/10X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、美元汇率波动、原材料价格上涨等

2026一季报点评：归母同增38%，粤丰盈利强劲+内生增长超预期

瀚蓝环境(600323)
    投资要点
    26Q1业绩增长38%超预期，粤丰盈利强劲+内生增长8%。26Q1公司实现收入36.56亿元（同比+41%，同比+10.56亿元，下同），其中粤丰贡献10.32亿元，原有业务收入同比+0.24亿元，剔除零毛利工程下滑0.40亿元后收入同比+0.64亿元。归母净利润5.79亿元（+38%，+1.59亿元），其中1）粤丰盈利强劲：26Q1粤丰归母净利贡献1.27亿元（考虑并购贷利息和摊销影响），单月贡献0.42亿元，超25年6-12月粤丰单月水平（25年6-12月粤丰归母净利贡献2.74亿元，对应单月0.39亿元）。2）垃圾焚烧提效带动内生同增8%：剔除粤丰贡献后，瀚蓝内生归母净利4.52亿元（+8%，+0.32亿元）。现金流存季度间波动，26Q1公司经营性现金流净额4.86亿元（-18%），主要系25Q1回款较多，26Q1缴纳税金支出增加影响。
    垃圾发电业务为核心增长来源，粤丰&内生发电效率均显著提升。26Q1公司净利润7.13亿元（+64%，+2.78亿元），其中固废板块净利润为6.13亿元（+85%，+2.82亿元），其中生活垃圾焚烧运营净利润为5.66亿元（+106%，+2.91亿元）。1）粤丰发电效率&供热双升：26Q1粤丰固废净利贡献2.53亿元，其中垃圾焚烧运营净利贡献2.50亿元。26Q1粤丰垃圾处理量364.94万吨，吨发385度（较25年6-12月吨发+16度），吨上网339度（较25年6-12月吨上网+18度），供热量11.29万吨，单月3.77万吨（较25年6-12月月均供热量+17%）。2）瀚蓝内生吨上网同比+17度：26Q1内生固废业务净利同比+0.29亿元、其中垃圾焚烧运营净利同比+0.41亿元。26Q1内生垃圾处理量318.52万吨（+1%），吨发413度（+17度），吨上网367度（+17度），发电效率提升显著！26Q1供热量41.61万吨（-14%），主要是漳州项目、万载项目部分供热大用户春节期间停产及技改等因素影响。
    能源&供水业务承压，排水业务稳健增长。1）能源：26Q1收入7.73亿元（-8.07%，-0.68亿元），主要是天然气销售价格和气量同比有所下降，售气量2.02亿方（-6.66%），售气均价3.83元/方（-1.42%）；2）供水：26Q1收入2.17亿元（-3.36%），主要是抄表周期变动影响及售水量略有下降，售水量1.03亿方（-3.47%）；3）排水：26Q1收入1.78亿元（+15.50%,+0.24亿元），主要是陆续新接雨水管网及污水管网收入贡献及零毛利工程收入增加，污水处理量0.79亿吨（+4.87%）。
    启动粤丰剩余股权收购，持续增厚可期。我们预计定价估值较前次估值111.6亿元增值有限，而粤丰本体25年化业绩11.76亿元（同比+26%），并购PE9.5倍显著低于瀚蓝25年PE13.4倍，增厚可期。按定价估值推算，本次股本增加约1.04亿股（较当前总股本增加13%），27年若粤丰全并表，我们预计瀚蓝业绩有望达27.09亿元（较25年+37%），EPS较25年增加22%！（估值日期：2026/4/29）
    盈利预测与投资评级：大固废整合佼佼者，提分红+内生提质增效核心逻辑验证，并购成长可期，叠加提分红带来估值弹性大！我们维持2026-2028年归母净利润预测22.23/27.09/27.71亿元，26-28年业绩增速分别为13%/22%/2%，维持“买入”评级。
    风险提示：应收回款风险，粤丰整合进展不及预期，政策风险等。

2026年一季报点评：Q1不利因素增多，业绩经历阵痛期

华利集团(300979)
    投资要点
    公司公布2026年一季报：26Q1实现营业收入43.15亿元，同比-19.40%；实现归母净利润3.84亿元，同比-49.60%。营收下滑主因宏观环境、关税以及地缘冲突等因素影响客户订单减少，部分客户要求延迟发货；利润端降幅大于收入端，主要系新工厂处于产能爬坡阶段，以及经营策略调整尚需一定时间，拖累整体毛利率表现。
    26Q1量价均有所承压。2026年第一季度，受国际贸易政策、经济走势不确定、地缘冲突加剧等因素影响，品牌客户订单趋于谨慎，对全球运动鞋制造行业造成经营压力，同时部分客户要求延迟发货。拆分量价来看，26Q1公司销售运动鞋0.43亿双，同比下降13.0%；对应单价约100.3元，同比下降约8.2%，单价下滑主因部分高售价产品订单有所延迟或减少。
    毛利率大幅下滑，费用率有所上升，净利率承压明显。1）毛利率：26Q1毛利率为17.88%，同比下降5.02pct。核心原因是公司较多新工厂仍处于产能爬坡过程中，尚未达到满产与最佳效率，从而影响整体获利表现。2）期间费用率：26Q1期间费用率同比+2.18pct至7.57%，其中财务费用率由去年同期的-0.51%变为0.63%，主要系汇率变动导致汇兑损失增加。3）归母净利率：结合公允价值变动大幅增加以及所得税费用大幅下降，26Q1归母净利率同比-5.33pct至8.90%。
    盈利预测与投资评级：考虑到Q1业绩低于我们此前预期，我们将26-28年归母净利润预测从35.4/40.6/46.4亿元下调至30.0/36.3/40.6亿元，分别同比-6.32%/+20.90%/+11.70%，PE分别为15/12/11X，长期看公司客户及产能资源仍然具有较高壁垒，维持“买入”评级。
    风险提示：国际贸易政策不确定性，下游消费需求持续疲软，新工厂爬坡进度不及预期。

2025年报暨2026年一季报点评：业绩稳健增长，抢抓机器人产业机遇

捷众科技(920690)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年实现营收3.91亿元，同比增加36.66%，归母净利润为7208.31万元，同比增加15.31%。2026年一季度实现营业收入0.82亿元，较上年同期增加12.47%，归母净利润1437.87万元，较上年同期增加6.35%。
    投资要点
    公司主营业务收入大幅增长，部分产品毛利率短期承压：2025年公司营业总收入同比增长36.66%，主要受益于汽车行业景气度提升、乘用车以旧换新政策提振终端销量，叠加公司持续获取下游客户新产品订单，带动整体业绩显著提升。分产品来看，汽车门窗系统营收1.47亿元，同比增长62.21%，是本期营收增长的核心动力，但毛利率同比下降5.16pct；精密传动系统、汽车视觉系统营收分别1.18亿元、0.98亿元，分别同比增长25.98%、25.27%，毛利率分别同比减少0.43、2.06pct；车身电子热管理及其他业务营收同比增长18.10%，毛利率同比提升1.06pct。
    汽车行业增长前景广阔，国产替代与自主品牌崛起释放新机遇：2025年中国汽车行业整体呈现增长态势，我国汽车产量3453.1万辆，同比增长10.4%。汽车零部件行业与整车制造发展深度绑定，整车制造与技术创新为零部件行业提供基础支撑，零部件的智能化、轻量化也反向推动汽车工业升级。当前国内吉利、比亚迪、蔚来等自主品牌快速崛起，市场份额稳步提升，伴随着行业整合加速、核心技术国产替代、环保节能升级等多重趋势，本土零部件企业的发展空间不断拓宽。
    坚持专精特新战略，研发赋能主业升级，积极拓展机器人新兴业务：公司2025年研发支出1492万元，截至2025年底，公司拥有专利63项，其中发明专利25项，新增发明专利10项。2025年，公司多项产品入选省级新产品开发计划、浙江省优秀工业新产品名单，同时成功入选浙江省先进智能工厂名单。在新兴业务领域，公司积极抢抓机器人产业发展机遇，与杭州云深达成深度合作，联合研发适用于人形及四足机器人关节部位的专用齿轮，实现核心部件“以塑代钢”的技术突破。
    盈利预测与投资评级：公司核心下游汽车零部件行业毛利承压，我们调整盈利预测，预计2026-2028年营业收入为4.97（前值4.92）/5.83（前值6.06）/6.53（新增）亿元，预计2026-2028年归母净利润为0.88（前值1.03）/0.99（前值1.29）/1.08（新增）亿元，对应PE分别20/18/16倍。考虑到公司估值处于历史低位，我们维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险、主要客户相对集中风险、汇率波动风险、新增产能不能消化的风险。

汇兑损失拖累业绩，氧化镁开启放量

濮耐股份(002225)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报及2026年一季报，2025年实现营业总收入54.88亿元，同比+5.69%，实现归母净利润0.87亿元，同比-35.89%。2026Q1实现营业总收入13.01亿元，同比-2.92%，实现归母净利润0.19亿元，同比-65.55%，主要受汇兑损失影响较大。
    行业仍然承压，海外相对优异。1）分产品看:功能性、定型、不定形耐火材料及其他类分别实现营收13.62亿元(+0.11%)、19.69亿元(+5.37%)、11.70亿元(+9.54%)、9.86亿元(+10.26%)。2）分销售模式看：整体承包、单独销售分别实现营收26.67亿元(+5.17%)、28.20亿元(+6.20%)，公司作为行业龙头，产品体系完善，研发实力强，可以为客户提供一揽子耐火材料系统解决方案，在整包模式市场占比持续提高背景下，显著强化公司综合竞争力。3）分区域看：国内、海外分别实现营收37.58亿元(+0.55%)、17.30亿元(+18.91%)，海外工厂产能持续爬坡，国内通过优化销售结构和销售策略仍实现较好增长。
    毛利率环比恢复，盈利能力改善。2025年：1）毛利率：预计受国内耐材价格承压影响，拖累公司整体毛利率同比下降1.36个百分点。2）费用率：受益于持续推进降本增效，叠加营收增长带来的规模效应，管理费用率、销售费用率、研发费用率、财务费用率分别同比下降0.14、0.34、0.88、0.37个百分点。3）综上影响，销售净利率同比下降0.91个百分点至1.58%。2025单Q4：受应收票据及应收账款规模增加影响，信用减值损失同比增加0.19亿元；主要受汇兑损失影响，财务费用同比增加0.18亿元，导致业绩承压显著。2026单Q1:财务费用同比增加0.5亿元，主因受汇兑损失影响，对业绩存在较大压制。
    传统业务相对稳健，氧化镁进展顺利。公司深耕耐材行业多年，综合竞争优势突出；优质矿产储备丰富，活性氧化镁新业务打开成长空间：1）公司通过加强对应收账款回款率的考核及亏损订单的压减，国内耐材业务订单质量将持续提升；叠加海外市场稳步增长，耐材主业有望逐季改善。2）新材料事业部重点拓展湿法冶金提镍提钴的高效沉淀剂市场，2025年已为包括格林美在内的多家湿法客户批量供货，并实现4.12万吨销量。3）为保证高效沉淀剂市场的产品供应，产能设备升级改造和新增产能建设同步推进，为未来业务放量提供有力支撑。截至2025年底，已具备11万吨/年的设计产能，计划2026年在西藏工厂新建一条设计产能6万吨的生产线。综合来看，公司传统业务耐火材料较为稳健，新业务高效沉淀剂市场开拓顺利空间广阔，兼具安全边际与业绩弹性。
    盈利预测与投资建议。预计2026-2028年EPS分别为0.28元、0.52元、0.69元，对应PE分别为19倍、10倍、8倍。公司氧化镁业务进展顺利，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；市场开拓或不及预期风险。

2026年一季报点评：业绩高增，百校计划继续推进

行动教育(605098)
    投资要点
    事件：公司公布2026Q1业绩。据公司公告，2026Q1，公司实现营收1.73亿元/同比+32.7%，归母净利润0.39亿元/同比+38.3%，扣非归母净利润0.37亿元/同比+61.6%，继年报后，业绩超市场预期。
    营收高增，盈利能力同比提升。2026Q1，公司营收高增，主要或系浓缩EMBA课程报道率提升及校长EMBA团单推进。盈利能力方面，2026Q1公司毛利率76.5%/同比+2.8pct，销售费用率31.4%/同比-0.7pct，管理费用率17.8%/同比-1.1pct，研发费用率3.5%/同比-0.7pct，同比有所提升。
    百校计划加速企业扩张。公司计划于2030年达到百家分校，2025年已成功开设6家、另有4家准备，2026年预计新增15家，其背后为行业需求及公司竞争能力支撑；公司于2025年宣告分红2.98亿元，分红率93%，对应2026年4月27日收盘股息率3.7%，至2026Q1期末，在手现金17.8亿元，且同比相对稳定，合同负债12.22亿元，去年同期11.80亿元。
    盈利预测与投资评级：行动教育作为企业培训龙头，大客户战略助力品牌成长，当前凭借自身能力加速企业扩张，营收利润预计逐步兑现增速。维持预计公司2026-2028年营业收入为9.38/10.82/12.44亿元，2026-2028年归母净利润分别为4.15/4.78/5.45亿元，对应2026-2028年PE估值为18/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：订单不及预期，收款不及预期，消课进度不及预期，客户支付意愿较弱等风险等。

2025年报&2026年一季报点评：创新药潜力较大，出海业务维持较高增速

科兴制药(688136)
    投资要点
    事件：公司发布2025年度报告和2026年一季度报告，2025年实现营收15.34亿元（+9.03%，括号内为同比增速，下同），归母净利润1.56亿元（+394%），扣非归母净利润0.56亿元（+58.4%），销售毛利率63.4%（-5.3pct），销售费用率37.4%（-5.0pct），管理费用率6.1%（持平），财务费用率2.4%（-0.5pct），研发费用13.0%（+1.1pct）。2026Q1实现营收2.81亿元（-20.7%），归母净利润-0.18亿元。
    创新药管线潜力较大：公司聚焦新型蛋白、新型抗体等技术，截至25年底，已布局创新药管线12个，其中①GB18（GDF15单抗，肿瘤恶病质，Q3-4W皮下注射），恶病质在癌症患者中发病率30%，恶性肿瘤患者发病率高达40-70%。同靶点适应症全球格局良好，公司进度较快，截至25年底，GB18已经完成中国1期的3个剂量组给药，同时取得美国IND批准。对标辉瑞Ponsegromab，根据临床前数据显示，公司产品有助于控制肌肉流失、维护肌纤维能力或将超越辉瑞产品。② GB10(VEGF/Ang2，眼底血管增生疾病，Q4M及以上)：已获得我国IND批准，猴模型中有效抑制脉络膜及眼底血管新生。③ TL1A靶点（GB20单抗和GB24双抗，炎症性肠病IBD），截至25年底，全球尚无TL1A/LIGHT双靶点药物进入临床研究，公司GB24具备FIC潜力，已完成临床前中试批次生产。④BDCA2靶点（GB19单抗和GB26三抗，系统性/皮肤性红斑狼疮），GB19已取得我国CDE和美国FDA的临床许可。
    国际化商业化加速兑现期：①2025年实现外销营收3.66亿元（+63.3%）。①截至25H1，公司代表性出海品种，白蛋白紫杉醇的出口量已占全国该药出口量的47.7%，26年将持续加强白紫、英夫利西、贝伐珠、索拉非尼等海外销售。②平台集群化优势体现，截至25年底，累计引进26余项海外权益，覆盖70个国家，150个项目注册进程；巴西、墨西哥、新加坡、埃及、越南、德国等地子公司，外派+本地化营销团队深度辐射各大区。③四大拳头产品收入稳定，2025年国内整体营收11.6亿元（-1.4%），干扰素、人促红素EPO等产品依旧位列国内细分市场排名前列。
    盈利预测与投资评级：考虑行业变化及公司发展投入需要，我们将公司2026-2027年营收从20.10/23.54亿元下调至17.20/19.33亿元，归母净利润从2.03/2.79亿元下调至1.86/2.20亿元，我们预测2028年营收和归母净利润分别为21.80亿元和2.71亿元；看好公司创新药潜力+出海商业化平台，维持“买入”评级。
    风险提示：海外商业化进展，新药研发失败，地缘政治风险等。

2026年一季报点评：汇兑影响利润表现，全球化&新业务驱动业绩上行

中联重科(000157)
    投资要点
    Q1收入同比+7%，海外欧洲&南美增速亮眼
    2026Q1公司实现营收129.5亿元，同比+6.9%。分市场看，①国内市场收入55.6亿元，同比+0.2%；②海外市场收入73.9亿元，同比+12.5%，占比提升至57.1%，同比+2.9pct，南美、欧洲增速亮眼。分产品看，①核心业务：混凝土、起重机、土方机械均实现双位数增长，基本盘稳固；②矿山业务：延续高双位数增长，全球市占率持续提升；③新兴业务：高机转正，农机在国际化+高端化战略下有望在海外持续突破。
    Q1汇兑&非经拖累盈利，预计实际经营性利润同比+55%
    2026Q1公司归母净利润8.8亿元，同比-37.3%；扣非归母净利润6.0亿元，同比-31.1%；销售毛利率27.69%，同比-0.98pct，销售净利率7.09%，同比-5.42pct。公司盈利短期承压，主要系①产品结构及海外区域结构阶段性变化；②受汇兑&土地处置收益季度间波动影响较大，若还原则归母净利润同比+54.9%，实际经营表现强劲。
    费用端来看，2026Q1公司期间费用率21.71%，同比+3.97pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.3%/3.8%/5.8%/3.9%，同比分别-0.04/-0.31/-0.25/+4.58pct，三费表现优异。经营性现金流净额9.35亿，同比+26.33%，经营质量持续向好。
    全球化战略加速推进，新兴业务板块形成新增长极
    （1）公司坚定全球化发展战略，非洲、拉美、东南亚、中东等新兴区域高速增长，2025年非洲区域营收同比增长超157%。持续推进本地化建设，高机匈牙利工厂建成投产；扩建升级德国威尔伯特工厂项目，并将其转型升级为综合性生产基地。
    （2）新兴业务板块来看，土方机械、高空机械、矿山机械、农业机械营收增速领跑行业，打造第二增长曲线。①土方机械：公司实现1.5-400吨挖机产品型谱全覆盖，国内100吨以上矿用挖机市场份额跃居行业前三，25年出口销售规模同比+57%，挖掘机出口规模跃居国内前三。②高空作业机械：技术上具备核心竞争优势，超高米段直臂产品全球地位领先；海外拓展进程顺利，高米段产品在欧洲、美洲、亚太地区实现规模化出口。③农业机械：落实国际化的发展战略，25年农业机械海外收入同比+21%。④具身智能：全新开发3大类6款全新机器人产品，涵盖足式、轮式等多款式具身智能人形机器人，已有数十台进入工厂作业，加速产业化落地。
    盈利预测与投资评级：短期汇率波动对利润形成扰动，但全球化加速推进+技术升级驱动公司业绩放量，我们维持公司2026-2028年归母净利润为61.4/76.7/89.8亿元，当前市值对应PE11/9/8X，维持“买入”评级。
    风险提示：国内行业需求回暖不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期，汇率波动风险

Q1业绩符合预期，蛋氨酸和维生素涨价利好或将逐步体现

新和成(002001)
    投资要点：
    事件：公司披露26年1季报，实现收入62.95亿元，同比增长15.7%，环比增长12.2%，归母净利润18.27亿元，同比下滑2.8%，环比增长26.59%。业绩符合市场预期。
    蛋氨酸放量，收入毛利创历史新高。据博亚和讯，2026年1季度VA/VE/蛋氨酸均价分别为69.5/65.1/24.6元/千克，同比分别变化-38%/-51.9%/+17.7%，环比分别增长11%/27.3%/25.8%。公司Q1收入创历史新高或主要是蛋氨酸产能投产，我们判断销量同比增长。Q1毛利率42.88%，同比下降3.82pct，或主要由于VA/VE价格同比大幅下跌；随着产品价格触底回升，毛利率环比上升0.8pct。Q1实现毛利27亿元，同比增长6.26%，净利润下滑主要由于汇兑损失导致财务费用同比增加2.06亿元。经营性现金流净额16.84亿元，同比增长5.49%。
    订单周期影响，蛋氨酸和维生素3月涨价利好或将在Q2、Q3体现。受中东局势影响，化工原料供应不稳定，维生素、蛋氨酸海外企业供给受损，赢创新加坡工厂3月6日宣布不可抗力声明。据博亚和讯，截至2026年4月28日，VA/VE/蛋氨酸市场价分别为99.5/97.5/43.5元/千克，较3月初分别上涨64.5%/63.9%/127%。由于维生素及蛋氨酸订单周期为月单甚至季度单，3月以来产品大幅涨价或将在Q2、Q3逐步体现。我们注意到2026Q1联营和合营企业的投资收益0.37亿元，环比2025Q4基本持平同比大幅增长，蛋氨酸涨价对镇海炼化新和成合营公司的利润或将在后续季度体现。
    香料和新材料奠定未来成长。公司以“一体化、系列化、规模化”为指导思想，围绕香料、日化品、医药中间体或其它精细化学品进行研究开发，推动香料新基地项目顺利落地，不断推出香料新品种，实现产品的功能化和差异化，持续提升产品核心竞争力。新材料领域，公司聚焦高分子聚合物及关键中间体，做成做好大产品，协同发展下游应用。立足“化工+、生物+”，把新材料产业打造成公司重要的支柱产业。今明年公司己二腈等项目预计陆续投产，新材料业务增长有望加速。
    盈利预测与评级：蛋氨酸和维生素价格较年初大幅上涨，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为113.1/116.7/128.8亿元，对应PE估值分别为9.6/9.3/8.4倍。公司是全球精细化工龙头之一，兼具产品涨价弹性及新材料未来成长性，维持“买入”评级。
    风险提示。产品价格波动；客户开拓不及预期；产能投放不及预期
    盈利预测与估值（人民币）

2026年一季报点评：光伏贱金属化+北美扩产拉动浆料增长，存储景气度持续提升

帝科股份(300842)
    投资要点
    事件：26Q1营收65.7亿元，同环比+61.9％/+23.4％，归母净利润0.15亿元，同环比-58.1%/-104.7％，毛利率11.2%，同环比+4.2/-1pct，归母净利率0.2%，同环比-0.6/+6pct。
    短期业绩受金融工具波动影响、高铜浆加速导入、北美市场持续扩张。我们测算26Q1公司光伏浆料销售348吨，同降18%；其中我们预计TPC浆料销售334吨，占比96%；26Q1毛利率约11.2%，同比+4.2pct，主要受银价上涨影响，浆料业务盈利能力增强；Q1公司源于白银期货、租赁及外汇衍生品对冲操作的浮亏导致投资净收益-3.46亿元、公允价值变动+2288万元。公司高铜浆加速导入，战略客户20gw升级持续进行中，其余头部客户亦在战略验证中，26年预计实现百吨级+出货。公司在美国市场已开线电池实现100%独供，与新增北美客户基于NDA下持续对接，有望实现份额最大化。
    大力发展存储第二曲线、26年有望高增。公司25年收购江苏晶凯股权，拓展半导体业务。我们测算公司26Q1存储营收近2亿元，逐步贡献盈利；我们预计26年收入增速不低于200%，出货3-5kw颗。公司将持续加大投入，力争未来2-3年成为国内领先的第三方DRAM模组企业。
    费用有所提升、经营现金流阶段性承压。公司Q1期间费用3.1亿元，同环比+29.5%/-18.2%，费用率4.7%，同环比-1.2/-2.4pct；Q1经营性现金流-2.5亿元，同环比-182.8%/-201.1%，主要由于原材料采购预付加剧与客户票据回款周期错配，叠加白银现货紧缺推高预付款项；Q1末存货18.2亿元，较年初+310.4%，主要系公司向产业链上游延伸且白银价格上涨，期末存货金额增加。
    盈利预测与投资评级：考虑银价扰动，非经常性损益对利润产生影响，我们预计公司26-28年归母净利3.6/5.2/6.4亿元（前值4.9/5.9/7.3亿元），同比增加232%/44%/21%，对应PE为34/24/20x，由于公司浆料、存储基本面扎实，盈利能力和市场竞争力优秀，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料上涨超预期、需求增长不及预期、竞争加剧等。

26Q1点评：归母净利大增，关注后续地缘催化

招商南油(601975)
    投资要点：
    事件：招商南油发布2026年一季报，Q1公司实现营业收入15.68亿元，同比增长14.19%；实现归母净利润4.32亿元，同比增长51.73%；实现扣非归母净利润3.52亿元，同比增长24.68%。
    成品油运需求稳定，运力紧张支撑运价，公司处置老旧船舶优化运力结构。1）MR成品油轮市场：2026年一季度，MR成品油轮市场呈现“先稳后升”态势。年初，受制裁导致的贸易重构为需求端提供支撑；进入3月，中东局势升级对全球成品油市场形成系统性供给冲击，进一步加速贸易格局重构，各区域运价走势显著分化。其中，大西洋一揽子平均收益达49,825美元/天，同比大涨118%；亚太一揽子平均收益达30,052美元/天，同比上涨51%；TC7航线平均收益25,085美元/天，同比上升37%。2）内贸原油运输市场：2026年一季度，中国原油进口量同比增长8.9%至14,683.8万吨，拉动国内水运需求上行。受日仪管线输送能力受限影响，主营炼厂自沿海港口向长江沿线转运需求大幅增加；沿海民营大型炼化企业需求稳定，运量小幅增长；海洋油运需求总体平稳。3）公司运力结构方面：公司处置4艘老旧成品油MR船舶，2026年Q1资产处置收益0.80亿元，优化运力结构。
    地缘局势变化或将刺激短期市场，行业景气度有望中长期向好。1）供给侧：成品油轮船队老龄化程度高，且在手订单无法覆盖15年以上老船运力，更新缺口可观；“长锦因素”深度重塑行业定价逻辑，叠加环保法规限制，预计老旧船舶将被迫减速运营，有效运力供给紧张；2）需求侧：短期来看，预计成品油市场将呈现“震荡调整”态势，地缘政治风险仍是影响市场平稳运行的核心不确定性因素。一方面，霍尔木兹海峡关闭导致成品油进口受限，叠加能源安全考虑下发改委的成品油出口禁令，双重因素导致短期货量承压；另一方面，地缘冲突在结构上拉长航距、增加吨海里需求，运价仍有阶段性波动可能。后续若海峡复通或出口解禁，前期压制的货量有望集中释放，支撑成品油运需求恢复；同时，全球经济增长乏力、逆全球化趋势及贸易保护主义可能对海运行业总需求造成冲击；中长期来看，炼厂产能东移趋势预计仍将持续，中国、印度、中东炼能持续增加，有望加强成品油“东油西运”逻辑；随着炼厂产能的逐步修复及补库活动的开展，成品油运量距双增有望利好行业基本面。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为20.63/21.48/26.64亿元，当前股价对应的PE分别为10.37/9.96/8.03倍。考虑到成品油运在地缘局势变化下的潜在弹性以及基本面中长期向好，上调至“买入”评级。
    风险提示。地缘冲突烈度与持续度超预期；发展中国家经济增长不及预期；环保及节能减排政策不及预期；经济制裁和出口管制
    盈利预测与估值（人民币）

2026一季报点评：业绩表现超预期，出口占比提升

上汽集团(600104)
    投资要点
    公司公告：2026Q1公司实现营业总收入1404.2亿元，同环比分别-0.3%/-25%；归母净利润30.3亿元，同环比分别+0.1%/+51%；扣非后归母净利润27.8亿元，同比-3%。
    2026Q1业绩超过我们预期。1）营收：集团销量同比改善。2026Q1上汽集团批发销量为97.3万辆，同环比分别+3%/-26%；单车ASP14.4万元，同环比分别-3%/+1%。2）毛利率：26Q1集团毛利率为12.8%，同环比分别+5/-1pct。同比大增的主因为：①出口销量占比同比提升10pct至33%，集团2026Q1出口32.5万辆，同环比分别+48.3%/+6%；②Q1国内小车受政策干扰卖得少，五菱销量占比同比-4pct。3）费用率：2026Q1销售/管理/研发费用率分别为3.1%/3.3%/2.9%，同比分别+0/+0/+0pct，环比分别-1/-1/+0pct。26Q1由于人民币升值造成较多汇兑损失。4）合资：26Q1公司投资收益为20.4亿元，同环比分别-7%/-66%。上汽大众Q1批发销量为19万辆，同环比分别-16.7%/-30%。上汽通用Q1批发销量为12.1万辆，同环比分别+11.3%/-21%。上汽大众销量相对承压。5）公允价值变动损益：25Q1为15.7亿元，26Q1为-5亿元，25年同期主要来自公司持有的地平线股权市场价值增加所致，26Q1无此项正贡献。6）最终公司实现归母净利润30.3亿元。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2026/2027/2028年归母净利润预期为116/128/139亿元。对应PE为14/12/11x。我们维持公司“买入”评级。
    风险提示：新车反馈不及预期；合资资产减值风险；出口相关贸易风险等。

2025年报&2026年一季报点评：盈利能力短期承压，镁合金订单放量在即

星源卓镁(301398)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年公司实现营收4.29亿元，同比+4.95%；归母净利润为0.46亿元，同比-42.73%，扣非归母净利润为0.40亿元，同比-46.05%。公司25年业绩受研发投入持续加大、新项目量产爬坡费用投入增加及人员储备等因素综合影响。
    分季度来看：1）25Q4公司营收为1.37亿元，同/环比分别+13.24%/+25.66%；归母净利为-0.01亿元，同/环比转亏；2）26Q1实现营收1.12亿元，同/环比分别+27.21%/-17.72%；归母净利为-0.16亿元，同/环比分别-192.40%/-1774.87%。
    盈利能力承压，费用率同环比上涨：1）毛利率：25Q4/26Q1毛利率分别为25.64%/10.61%，25Q4同/环比分别-15.65/-3.93pct，26Q1同/环比分别-23.10/-15.03pct，主要受铝合金业务毛利率下滑影响。2）费用率：25Q4/26Q1期间费用率分别为18.99%/23.94%，25Q4同/环比分别+4.19/+4.24pct，26Q1同/环比分别+10.71/+4.95pct；3）25Q4/26Q1研发费用分别同比增长480/355万元，财务费用分别同比增长365/433万元，财务费用增长主要系汇兑收益及利息收入减少导致。
    2025年新能源汽车零部件实现销售收入1.89亿元，同比+21.3%。公司2025年全年开发量产项目49个，试制项目9个，覆盖新能源汽车动力总成、智能座舱等领域。
    半固态工艺领军企业，在手订单充沛：公司配备伊之密、JSW半固态注射成型机，公司2025年公开披露获得的镁合金动力总成壳体相关项目定点总额已达33.84亿元，预计2026年开始陆续量产。
    增资海外工厂，“国内+海外”双轮驱动。公司2026年3月宣布拟对泰国项目增资至2.5亿元。公司将以泰国基地为依托，重点开拓东南亚、欧洲市场。
    2025年利润分配：拟向公司全体股东每10股派发现金红利人民币1.50元（含税），累计派发1680万元。
    盈利预测与投资评级：考虑到费用率的提升和产能爬坡费用的投入，我们将公司2026-2027年归母净利润的预测下调为1.03/1.6亿元（前值为1.54/2.30亿元），并预计公司2028年的归母净利润为2.53亿元，当前市值对应2026-2028年PE为47/30/19倍。但公司当前在手订单充沛，后续增长基本盘稳固，在现有在建产能投产并完成爬坡后，公司有望借助规模化效应来改善自身盈利能力，因此我们维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨超预期，新能源汽车渗透率不达预期，产能扩张进度不达预期。

2025年报&2026一季报点评：省内游船2026Q1恢复高增，业绩基本符合预期

三峡旅游(002627)
    投资要点
    2025年业绩基本符合快报。2025年实现营业收入7.57亿元/同比+2.10%，实现归母净利润0.64亿元/同比-45.64%，实现扣非归母净利润0.74亿元/同比-23.26%，业绩基本符合快报。其中，观光游轮/旅行社/旅客出行/商贸物流业务分别实现营收2.40亿/2.95亿元/1.45亿元/1.30亿元，同比+16.15%/+11.81%/-10.13%/-6.56%。2025Q4，公司毛利率28.5%/同比+4.2pct，销售费用率2.1%/同比+0.6pct，管理费用率36.6%/同比+5.2pct，财务费用率0.9%/同比+0.3pct，其中Q4游船等业务同比下降；Q4营收下降，毛利率仍有提升，主要或系旅行社业务营业成本变化；费用率同比提升，主要系营收下降所致。此外，Q4确认资产减值，主要系九凤谷景区相关导致（约995万）。
    2026Q1游船维持高增。2025年以来，公司游船/旅游业务始终维持高于行业增长，2025H1/2025Q3/2025Q4游船产品接待客人分别为125.25万人/105.16万人/63.66万人，同比+10.96%/+31.6%/+0.5%，整体维持高于旅游板块增速。2026Q1游船恢复高增，其中游船产品/两坝一峡分别实现客流49.54万人/37.23万人，同比+31.76%/+34.21%；整体而言，2026Q1实现营业收入1.50亿元/同比+7.0%，由于省际度假游轮筹备期产生费用，及公交运营补贴及募集资金利息收入下降，2026Q1（扣非）归母净利润略有降低。
    盈利预测与投资评级：公司为地方国资委旗下龙头企业，聚焦文旅，并发展“车、船、港、站、社、景”全要素旅游产业服务的现有体系，已初具规模。一方面，国内服务消费稳健增长，公司卡位两坝一峡，具备独家运营权，并凭借资源、运营能力持续优化产品、服务、营销，其游轮业务/主营业务稳健增长；另一方面，公司拟发展省际游轮，有望贡献营收/利润增量。我们假设首两艘650客位、1.7万吨级游轮于2026年4-7月先后下水，后续2艘新能源游轮同步推进建造、2028年全量投运，由于首艘省际游轮已经下水，我们考虑后续省际游轮营收/利润增量，上调公司盈利预测至2026/2027/2028年营业收入分别为9.98/12.11/14.71亿元，归母净利润分别为1.65/2.42/3.16亿元（2026/2027年前值1.29/1.70亿元），EPS分别为0.23/0.33/0.44元/股，当前股价对应PE分别为30.22X/20.58X/15.76X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争严重加剧；两坝一峡及跨省游轮业务需求严重不及预期；公司产品/营销等方面经营不及预期。

2026年一季报点评：自营同比显著改善，归母净利润同比增长42%

招商证券(600999)
    投资要点
    事件：招商证券发布2026年一季报，公司2026Q1实现营业收入69.7亿元，同比+48.0%；归母净利润32.7亿元，同比+41.7%；对应EPS0.36元，ROE2.5%，同比+0.7pct。
    市场交投活跃度上行，公司经纪业务收入同比大幅增长。2026年一季度公司实现经纪业务收入25.9亿元，同比+31.7%，占营业收入比重37.1%。全市场日均股基交易额31246亿元，同比+78.9%。公司两融余额1336亿元，与年初持平，市场份额5.1%，较年初-0.1pct。公司扎实推进财富管理转型，2025年末财富管理AUM同比增长29%并创下历史新高；公司正常交易客户数约2097万户，同比+9%，托管客户资产5.29万亿元，同比增长23.89%，户均规模同比增长14%。
    股权融资回暖，投行业务收入同比小幅下滑。2026年一季度公司实现投行业务收入1.8亿元，同比-3.8%。股权主承销规模43.2亿元，同比+59.2%，排名第8；其中IPO1家，募资规模1亿元；再融资3家，承销规模42亿元。债券主承销规模941亿元，同比+11.6%，排名第11；其中金融债、ABS、公司债承销规模分别为417亿元、276亿元、212亿元。5）IPO储备项目4家，排名第12，其中北交所2家，创业板2家。
    资管业务收入小幅下滑，招商资管公募规模大增。2026年一季度公司实现资管业务收入1.9亿元，同比-12.4%。截至2025年末，招商资产管理规模2611亿元，同比-2.4%，其中公募基金规模由2024年末的1亿元大幅增长至2025年末的704亿元。此外，参控股基金排名行业前列，博时基金2025年管理规模1.8万亿元，同比+3%，其中公募规模1.1万亿元；招商基金2025年管理规模1.6万亿元，同比+2%；其中公募规模近1万亿元。
    风格稳健，低基数下大幅增长。2026年一季度公司实现投资收益（含公允价值）28.0亿元，同比+85.4%。公司债券自营规模较大，26Q1债市表现优于去年同期，低基数下自营实现大幅增长。
    盈利预测与投资评级：市场交投延续活跃，我们维持此前盈利预测，预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为136/146/155亿元，分别同比+10%/7%/6%，对应2026-2028年PB为1.05x/0.96x/0.87x。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，维持“买入”评级。
    风险提示：交易量持续走低；权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

2025年报&2026一季报点评：“四新两化”开启新一轮成长

九州通(600998)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营业收入1613.90亿元（+6.31%，同比，下同）；归母净利润22.55亿元（-10.07%）；扣非归母净利润17.48亿元（-3.63%）。2026Q1实现营业收入447.83亿元（+6.58%）；归母净利润7.33亿元（-24.41%）；扣非归母净利润5.43亿元（+7.12%）。
    2025年利润率整体平稳，归母净利润同比下滑主要受REITs非经常性损益高基数影响。2025年公司毛利率7.78%（-0.02pp），归母净利率1.40%（-0.25pp）；销售/管理/研发/财务费用率分别为3.10%/1.92%/0.08%/0.58%，同比+0.21/+0.01/-0.02/-0.18pp。2026Q1毛利率7.46%（+0.13pp），归母净利率1.64%（-0.67pp）；销售/管理/研发/财务费用率分别为2.92%/1.71%/0.05%/0.57%，同比+0.13/+0.03/-0.04/+0.01pp。2025年归母净利润下滑，主要因为2024年Pre-REITs增厚归母净利润5.76亿元，而2025年公募REITs增厚4.38亿元，REITs相关非经常性收益同比减少23.96%；同时信用减值准备计提同比增加172.03%，压制表观扣非利润。
    “四新两化”驱动新业务持续放量，开启新一轮增长。1）数字化医药分销与供应链业务实现收入1336.68亿元（+6.80%），毛利率6.59%，为公司增长底盘；2）总代品牌推广业务实现收入197.77亿元（+2.64%），毛利率11.40%，其中药品CSO收入122.17亿元（+13.44%）。3）医药工业自产及OEM业务实现收入33.33亿元（+10.81%），毛利率19.27%；4）新零售业务实现收入28.79亿元（-2.94%），但毛利率提升1.59pp至15.16%，经营质量改善，截至2026Q1好药师直营及加盟门店总数已超34500家，2025年B2C电商总代总销收入11.28亿元（+15.10%），加盟药店销售收入71.60亿元（+32.79%）；5）医疗健康与技术增值服务收入3.05亿元（+31.82%），毛利率达45.26%；6）数字物流与供应链解决方案收入12.90亿元（+21.25%），维持较快增长。
    盈利预测与投资评级：考虑公司REITS扩募节奏企稳、新三年规划前期投入及宏观等因素，我们将公司2026-2027年归母净利润由28.18/31.08亿元调整至25.02/27.59亿元，2028年为30.29亿元，对应当前市值的PE为10/9/9X，考虑“四新两化”战略开启二次增长曲线，维持“买入”评级。
    风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险。

2026年一季报点评：归母净利润稳健增长，经纪业务表现强势

中国银河(601881)
    投资要点
    事件：中国银河发布2026年一季报。公司26Q1实现营业收入73.5亿元，调整后同比+15.7%；归母净利润33.2亿元，同比+10.1%；对应EPS0.28元，ROE2.5%，同比+0.1pct。
    市场交投活跃度大幅提升，经纪业务收入高增：1）26Q1公司经纪业务收入27.0亿元，同比+40.6%，占营业收入比重36.7%。全市场日均股基交易额31246亿元，同比+78.9%。2）截至26Q1公司两融余额1510亿元，较年初+4%，市场份额5.8%，较年初+0.1pct，全市场两融余额26087亿元，较年初+2.7%。
    债券承销稳步增长，股权业务短期承压：1）26Q1公司投行业务收入1.1亿元，同比-30.3%。2）26Q1公司股权业务承销规模同比-64.2%至5.5亿元（均为再融资项目，合计发行2单），排名第23。截至26Q1公司IPO储备项目1家，为北交所项目。3）26Q1公司债券业务承销规模同比+15.4%至1801亿元，排名第6；其中地方政府债、金融债、公司债承销规模分别为1253亿元、307亿元、98亿元。
    资管业务收入同比回落：26Q1公司资管业务收入1.2亿元，同比-11.9%。截至2025年末公司资产管理规模907亿元，同比+6.5%。公司资管业务以“精品策略+科技赋能”为抓手构建差异化竞争优势，提升经营管理和业务发展质效，资管总规模保持稳健扩张态势，体现公司产品运营的基本盘韧性。
    自营投资收益短期波动：26Q1公司投资收益（含公允价值）29.7亿元，同比-5.6%，我们预计主要受权益市场阶段性震荡影响。26Q1公司调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）18.7亿元，同比+64.3%。
    盈利预测与投资评级：结合公司2026Q1经营情况，我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028年的归母净利润分别为142/157/169亿元，分别同比+13%/+10%/+8%。2026年4月29日公司市值对应2026-2028年PB为0.88/0.85/0.81倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，维持“买入”评级。
    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

2025年年报点评：全域营收提质增效，产能布局赋能增长

禾昌聚合(920089)
    投资要点
    事件：2025年全年，公司实现营业收入19.7亿元，同比增加22.1%；实现归母净利润1.7亿元，同比增加37.5%；实现扣非归母净利润1.65亿元，同比增加42.8%。2025年四季度单季，公司实现营业收入5.9亿元，同比增加18.35%；实现归母净利润0.4亿元，同比增加24.3%；扣非后归属母公司股东的净利润为0.5亿元，同比增加74.2%。
    结构持续优化，毛利率与净利率双升。公司坚守以生产、销售和研发高性能复合材料主业定位，实施汽车行业、智能家电行业双赛道，并协同消费电子、新能源、智能穿戴等战略新领域共同发展战略，深化客户合作，全面提升市场占有率和盈利水平，为公司营收和净利润双增长提供了核心支撑。毛利率方面，公司2025年整体毛利率18.5%，较2024年增加2.2pp，主要得益于公司业务聚焦、客户精选、产品迭代，结构持续优化，高性能、高附加值产品占比扩大及外销毛利率显著增强。分产品看，2025年塑料粒子毛利率较2024年增加2.1pp至18.7%，塑料片材毛利率较2024年增加3.15pp至9.6%；分地区看，2025年国内地区毛利率较2024年增加2.2pp至18.4%，海外地区毛利率较2024年增加16.7pp至34.7%。得益于毛利率的上行，公司2025年净利率较2024年增加0.9pp至8.4%。
    多区域营收强势增长，新产能落地蓄势赋能。2025年公司华北、华中、西南和西北地区营业收入分别同比增长82.1%、148.5%、146.4%、77.2%，主要得益于公司规模持续扩大，该地区订单量的增加，同时公司新工厂产能完全释放覆盖了部分区域。公司的宿迁禾昌和陕西新禾润昌两大项目的规划产能均为3万吨/年，其中宿迁禾昌的产能预计在2026年末逐步完成产能释放，陕西禾润昌的产能预计2026年下半年投产运营。产能扩张将成为公司核心成长动能之一。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.0/2.4/2.9亿元，对应PE为15/12/10倍。考虑到公司实施汽车行业、智能家电行业双赛道，并协同消费电子、新能源、智能穿戴等战略新领域共同发展战略，深化客户合作，全面提升市场占有率和盈利水平，同时产品结构逐步优化，高附加值产品占比有望逐步提升，产能端同步释放赋能，我们看好公司长期发展，给予公司2026年22倍PE，对应目标价28.82元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：主要原材料价格波动风险，市场竞争加剧风险，应收账款和应收票据坏账风险，核心技术配方泄露风险，控制股东、实际控制人控制不当风险等。

福斯特2025年年报与2026年一季报点评：胶膜龙头优势进一步强化，电子材料突破高端封锁

福斯特(603806)
    事件一：公司近日发布2025年年报，公司全年实现营业收入154.91亿元，同比-19.10%，实现归母净利润7.70亿元，同比-41.14%，扣非归母净利润6.71亿元，同比-47.70%。第四季度，公司实现营业收入37.03亿元，同比-6.80%，环比-3.30%，归母净利润0.82亿元，同比+65.70%，环比-57.22%，扣非归母净利润0.41亿元，同比-35.64%，环比-77.16%。
    事件二：公司近日发布2026年一季报，2026年第一季度，公司实现营业收入33.73亿元，同比-6.95%，环比-8.92%；实现归母净利润3.12亿元，同比-22.27%，环比+280%。
    福斯特龙头优势进一步强化，静待盈利修复。公司2025年胶膜销量28.1亿平，出货同比持平，全球市占率稳居50%以上，超过行业第二至第四名份额总和。随着行业加速出清，公司是少数盈利的胶膜企业。随着光伏行业产能出清完成、上游树脂价格上涨等，光伏胶膜业务盈利有望修复。
    全球化布局持续推进，2026年海外收入占比有望进一步提升。公司持续推进全球化布局，随着泰国3.5亿平、越南2.5亿平产能陆续投产以及海外订单饱满，2025年海外销售收入占比提升至26.90%。海外业务毛利率显著高于国内，海外产能扩张以及出货提升有效对冲了国内市场的价格压力，是稳定盈利的重要支撑。2026年公司计划进一步扩张海外产能，海外营收占比有望进一步提升。
    加速突破高端封锁，公司电子材料产品结构有望进一步优化，市占率有望持续提升。电子材料是福斯特第二增长曲线，公司依托技术突破与产能释放，加速向中高端领域转型，打破海外巨头垄断。受益于AI服务器、汽车电子等需求爆发，叠加公司加速突破高端封锁，电子材料业务是公司业绩重要增长点。2025年，感光干膜实现营收6.82亿元，同比增长15.05%，销量达1.89亿平米，同比增长18.67%。公司在国内市占率提升至15%，成功进入深南电路、东山精密、景旺电子、生益电子、南亚电子、健鼎科技、鹏鼎控股、迅达科技集团（TTM）、泰国KCE等头部PCB企业供应链，打破日本旭化成、力森诺科（原名日立化成）、美国杜邦等国际巨头垄断。
    投资建议：光伏板块处于周期底部，公司龙头优势进一步强化，随着行业加速出清、上游价格回升，公司盈利有望率先迎来修复。随着公司海外出货占比进一步提升以及电子材料业务放量，公司营业收入有望见底，盈利有望回升。我们预计2026-2028年营业收入分别为182.60亿元、217.39亿元、258.46亿元；归母净利润分别为14.94亿元、19.38亿元、25.12亿元，对应EPS分别为0.57元、0.74元、0.96元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、下游需求风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

2025年报和2026一季报点评：26Q1略低于市场预期，第二曲线加速成型

莱斯信息(688631)
    事件：公司发布2025年年报，2025年实现营收12.74亿元，同比-20.89%；归母净利润0.55亿元，同比-57.18%，扣非净利润0.46亿元，同比-56.58%。2026年Q1实现营收0.90亿元，同比-17.30%，归母净利润-0.13亿元，亏损同比减少14.57%，略低于市场预期。
    投资要点
    城市道路交通业务大幅下滑影响全年业绩：2025年营收下降主要系城市道路交通管理业务收入大幅下滑所致。分业务看，2025年民航空中交通管理业务营收6.46亿元，同比+3.15%，毛利率37.40%，同比增加0.22pct；城市道路交通管理业务营收2.61亿元，同比-61.08%，毛利率18.11%，同比减少2.82pct；城市治理业务营收3.10亿元，同比+15.03%，毛利率33.20%，同比增加4.38pct。公司销售毛利率32.25%，较上年同期有所提升。2026Q1营收同比下降17.30%，毛利率52.74%，同比提升16.23pct，主要受项目交付节奏与行业周期影响。
    空管业务稳步增长，国产化引领地位持续巩固：2025年公司聚焦管制能力提升战略，重大项目密集落地：继呼和浩特、哈尔滨后，成功落实上海二区管项目，在新一轮管制能力提升建设中抢占先机；斩获太原、厦门、济南、上海等系列空管大单，累计金额超4亿元。机场业务方面，公司全力推行“国产化产品+工程实施”一体化总包模式，在深圳落实首个省会级别跑道状态灯系统，在乌兰察布落实首个跑道侵入防范系统，远程塔台、泊位引导等产品在淮安、上海等机场批量落地。根据行业投资测算，全国189个运输机场计划于2026年前完成空管自动化系统换代，相关投资规模超70亿元，公司有望持续受益。
    低空经济全面发力，第二曲线加速成型：公司已形成覆盖国家-省-市三级的低空智能网联平台综合解决方案，紧盯B/G端需求，借助标杆抢占项目先机。公司积极完善低空智能网联平台（管服平台），满足国家部委功能、交互标准要求，打造低空通导监基础保障设备产品；依托江苏省重点实验室，推进低空飞行管服系统体系设计与集成验证等关键技术研究。道路交通领域，公司强化全国市场布局，聚焦特大、沿海城市，推动信控产品国产化信创升级。展望2026年，随着各地低空经济基础设施建设持续落地，公司有望实现低空业绩的进一步增长。
    盈利预测与投资评级：考虑城市道路交通业务下滑影响，我们将公司2026-2027年EPS预测由1.17/1.47元下调至0.75/1.01元，预测2028年EPS为1.33元。预计随着低空经济基础设施建设持续落地及空管自动化系统换代需求释放，公司有望率先受益，维持“买入”评级。
    风险提示：低空经济政策推进不及预期；空管系统换代进度不及预期；城市道路交通业务持续下滑风险。

2025年年报及2026年一季报点评：业绩高速增长，期待暑期档表现及全球出海布局

巨人网络(002558)
    事件：
    公司发布2025年年报及2026年一季报
    点评：
    爆款产品驱动业绩高速增长，全年分红比例36.67%
    2025年公司实现营业收入50.47亿元，同比增长72.69%。实现归母净利润17.55亿元，同比增长23.13%，实现扣非后归母净利润21.27亿元，同比增长31.10%。合同负债17.10亿元，较上年末增长169.85%。2026年一季度公司23.29亿元，同比增长221.70%，实现归属于母公司净利润10.80亿元，同比增长210.58%。实现扣非后归母净利润10.14亿元，同比增长179.72%，合同负债21.13亿元，较期初增加约4亿元。同时公司公告2025年利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利人民币1.90元(含税)，叠加公司半年度分红，公司2025年度现金分红预计为6.43亿元，占公司2025年度归属于上市公司股东净利润的比例为36.67%。
    期待《超自然行动组》全球发行及暑期表现，《名将杀》流水破千万《超自然行动组》凭借“中式微恐+搜打撤”的差异化玩法，成为现象级爆款，公司坚持精细化长线运营，围绕核心玩法高频迭代，推出怪物农场等特色副玩法，并签约赵露思为全球代言人，扩大泛用户影响力。截至2026年第一季度末，《超自然行动组》累计注册用户超2亿，累计贡献流水收入突破50亿元。出海方面，该产品已在港澳台地区试点运营，后续将于2026年面向全球发行，期待该产品暑期档的旺季表现以及出海布局。征途产品方面，持续深化“长青游戏”战略，核心新品与成熟版本协同发力。《原始征途》小程序版本正式上线，推出转生系统与全新成长线，精准匹配小程序用户轻量化、高便捷的使用需求，月流水重回1亿元，2025年全年累计新增用户突破3000万，流水同比增长18%。《王者征途》新增用户超2700万，年流水突破7亿元。在研卡牌游戏《名将杀》于2025年12月开启不删档付费测试，并于2026年3月17日登陆Steam平台，计划于2026年暑期档正式上线推广。目前月流水已超千万。
    投资建议与盈利预测
    公司征途IP赛道经营稳健，《超自然行动组》表现超预期，后续储备产品丰富，AI布局实现多业务赋能。我们预计26-28年EPS为2.32/2.69/2.90元，PE为14/12/11x，维持“买入”评级。
    风险提示
    新游表现不及预期；政策监管风险；宏观消费市场波动的风险等。

2026年一季报点评：业绩符合预期，镍价上行贡献弹性

中伟新材(300919)
    投资要点
    Q1业绩位于此前预告中值、符合市场预期。26Q1营收157.5亿元，同环比+46％/+6.1％，归母净利5.6亿元，同环比+80.5%/+22.2％，扣非净利5.2亿元，同环比+96.9%/+22％，毛利率12.4%，同环比+0.5/0pct，归母净利率3.5%，同环比+0.7/+0.5pct。业绩位于此前预告中值，符合市场预期。
    Q1抢出口前驱体出货量环比增长10%+、盈利稳定。我们预计26Q1公司三元前驱体出货7+万吨，环比+13%，同比+70%，受抢出口拉动，出货量逆势环比增长，我们预计26年维持出货23~24万吨，同比+10%。我们预计Q1四钴出货0.9万吨，环比-18%，同比+29%，我们预计26年出货量3.8万吨，同比+5%。盈利端，我们预计26Q1三元和四钴单吨利润0.55-0.6万元/吨，环比维持稳定，合计贡献利润4亿元。此外，磷酸铁板块，我们预计公司Q1出货量4.5万吨，同环比+57%/-20%，Q1供需格局明显好转，价格小幅上行，我们预计实现扭亏，全年出货量预计达到20万吨。
    镍价上涨贡献利润弹性、Q1增量明显。镍板块，我们预计Q1冶炼端权益出货3万吨金属镍，同环比持平，我们预计全年权益冶炼端出货12万吨，且公司具备3万吨权益金属镍矿。受益于Q1镍价上涨至1.7万美金/吨，我们预计镍板块26Q1贡献1.6亿元利润。展望26年，上修镍矿定价+配额管控，我们预计将镍价推升至1.9万美金/吨，同时公司镍冶炼端主要为火法，硫磺涨价影响小，成本接近1.5万美金/吨，我们预计全年贡献20亿元利润。
    钠电新技术领先、我们预计Q1出货700吨。公司抢占钠电市场先机，钠电聚阴离子（NFPP）材料目前处于试生产阶段，钠电层状氧化物正极材料目前处于量试阶段，我们预计Q1实现700吨出货，26全年预计出货量2000-3000吨。
    Q1费控良好、投资收益亮眼。26Q1期间费用11.3亿元，同环比+25.5%/+9%，费用率7.2%，同环比-1.2/+0.2pct；26Q1经营性现金流0.2亿元，同环比-78.5%/-102.8%；Q1投资收益0.9亿元，同环比+28496%/+395%；26Q1资本开支9.2亿元，同环比-21.8%/36.1%；26Q1末存货162.5亿元，较年初+10.8%。
    盈利预测与投资评级：考虑到镍价上涨，我们预计2026-2028年公司归母净利润30.5/36.6/44.0亿元（原预期23.6/29.2/35.2亿元），同比+95%/+20%/+20%，对应PE为17x/14x/12x，给予26年25x估值，对应目标价73元，维持“买入”评级。
    风险提示：价格大幅波动、销量不及预期。

2025年报&2026年一季报点评：营收持续高增，积极布局数据中心场景

裕太微(688515)
    投资要点
    以太网芯片需求放量驱动营收高速增长。据公司2025年报和2026年一季度报告，2025年裕太微实现营收6.17亿元，yoy+55.62%，归母净利润-1.34亿元，亏损同比收窄33.69%。2025年Q4单季营收2.29亿元，yoy+75.89%，qoq+38.05%，归母净利润-0.06亿元，亏损同比收窄89.91%，环比收窄73.27%。2026年一季度公司实现营收1.42亿元，yoy+74.83%，qoq-38.11%，归母净利润-0.43亿元，亏损同比收窄28.76%，环比扩大594.60%。研发费用0.73亿元，yoy-0.11%。全球半导体市场持续向好，物理层芯片需求旺盛驱动销售规模放量增长。
    立足以太网芯片，打造多领域、多规格、多组合产品矩阵。裕太微专注于高速有线通信芯片的研发、设计和销售，目前已形成网通以太网物理层芯片、网通以太网交换机芯片、网通以太网网卡芯片、车载以太网物理层芯片、车载以太网交换芯片、车载高速视频传输芯片多条产品线，覆盖车规级、工规级、商规级等不同性能等级，以及百兆、千兆、2.5G等不同传输速率和不同端口数量的产品组合。2025年公司网通类产品销售量约1.4亿颗，车载产品线的车载以太网物理层芯片累计出货超1,500万颗，车载以太网交换芯片也在2025年度成功实现量产突破，相关车型已量产下线。车载高速视频传输芯片已完成与国内友商芯片的互联互通测试，公司预计产品将于2026年实现量产。
    股权激励彰显公司经营信心，发布定增预案积极投入高景气赛道。公司推出2026年第二类限制性股票激励计划，拟授予70万股，分三批次归属。计划以2025年营收为基数，设置2026-2028年预期营收增长30%、60%、90%的考核目标，彰显公司经营信心。据《2026年度向特定对象发行A股股票预案》报告，公司拟募资13.6亿元，其中4.42亿元用于投入面向数据中心场景的新一代高速互联网络通信方案研发项目，6.18亿元用于投资面向汽车场景的新一代高速通信芯片研发及产业化项目，凸显公司研发力度和布局新一代芯片研发的战略决策。
    盈利预测与投资评级：作为从事高速有线通信芯片的研发、设计和销售的公司，裕太微在A股市场具有稀缺性。我们认为，随着公司网通2.5G新品和车载以太网芯片新品放量，公司业绩有望再上新台阶。基于本次业绩公告，我们适当调整公司2026-2027年归母净利润为-0.4/0.8亿元（前值：-1.2/0.1亿元），新增2028年归母净利润预测为1.9亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险，下游需求不及预期，半导体行业周期性及政策变化波动风险，业绩扭亏不及预期风险。

中国太保2026年一季报点评：股市波动下业绩韧性较强，个险银保新单期缴双增长

中国太保(601601)
    股市波动下业绩韧性较强，个险银保新单期缴双增长
    2026年1季度公司归母净利润100亿，同比+4.3%，好于我们预期。营运利润105亿，同比+3.6%。利源分拆看，保险服务业绩104亿，同比+15.6%，投资服务业绩23亿，同比-54.3%，主要受总投资收益同比-8.1%影响，投资收益表现整体好于我们预期，股市波动下彰显韧性。截至2026年1季度末，公司归母净资产较年初+5.8%，预计债券资产上涨带来正向影响，股市波动下净资产保持较好增长。我们下调2026年NBV增速预测，预计2026-2028NBV分别同比+15.0%/+13.9%/+14.1%，对应EV增速+10.5%/+10.9%/+11.0%，我们维持2026-2028年归母净利润预测，分别为591/647/709亿，分别同比+10.4%/+9.6%/+9.5%。当前股息率（TTM）达3.06%，当前股价对应2026-2028年PEV分别为0.53/0.48/0.43倍，维持“买入”评级。
    个险和银保期缴新单高增，价值率预计同比下降
    1季度太保寿险实现规模保费1163亿，同比-2.8%，其中新单保费391亿，同比-8.5%，新保期缴保费189亿，同比+41.4%。实现NBV63.7亿，同比+9.6%，略低于我们预期，NBV增速低于新单期缴保费增速，预计分红险占比提升对价值率带来一定负面影响。分渠道看，（1）个险渠道：1季度新单保费184亿，同比+34.5%，新保期缴保费114亿，同比+43.0%。同时，1季度实现中高客层上移，中客及以上客户数占比同比+9.6pct至38.0%；产品结构持续优化，10年期及以上分红险新保期缴占比逐月提升；队伍规模保持稳定，核心人力产能持续提升，1季度末核心人力月人均首年规模保费11.8万，同比+43.3%。（2）银保及团政渠道：银保渠道新单保费123亿，同比-39.9%，新保期缴保费67.6亿，同比+37.8%，中客及以上客户数占比同比+1.6pct至38.5%；团政渠道规模保费93亿，同比-1.3%，其中新单保费84亿，同比-1.8%，新保期缴保费5.4亿，同比+48.5%。
    COR同比改善，车险规模稳定，投资收益体现一定韧性
    （1）2026年1季度财险实现原保费收入630亿，同比-0.3%，其中车险原保险保费收入269亿，同比+0.1%，保费规模保持稳定，非车险原保险保费收入362亿，同比-0.5%。1季度实现保险服务收入478亿，同比-0.2%，承保综合成本率为96.4%，同比优化1.0pct，预计精细化管理和非车险报行合一带来COR同比下降。（2）2026年1季度末集团投资资产3.1万亿，较上年末+2.8%，同比+11.2%，1季度公司投资资产未年化净投资收益率0.7%，同比-0.1pct，总投资收益率为0.8%，同比-0.2pct，主要受1季度股市表现不及2025年同期影响，整体好于我们预期。
    风险提示：资本市场波动对投资收益带来波动风险；保险负债端表现不及预期。

2026年一季报点评：铁锂业绩拐点已现，业绩符合市场预期

富临精工(300432)
    投资要点
    Q1业绩符合市场预期。公司25年营收134.8亿元，同比+59.2%，归母净利4.3亿元，同比+7.8%，扣非净利4.1亿元，同比+27.7%，毛利率11%，同比-1.3pct，归母净利率3.2%，同-1.5pct；其中25Q4营收44亿元，同环比+70％/+34.4％，归母净利1亿元，同环比+19%/-31.9％，扣非净利1.5亿元，同环比+108%/+6.2％，毛利率10.7%，同环比-0.5/-1.5pct，Q4非经主要系税务滞纳金所致。公司26Q1营收50.5亿元，同环比+87.4％/+14.9％，归母净利2亿元，同环比+63.9%/+97.8％，扣非净利1.9亿元，同环比+131.9%/+30.7％，毛利率9.3%，同环比-0.8/-1.3pct。
    铁锂满产、扩产提速、价格有上涨可能。出货端，公司25年铁锂出货量27.4万吨，同增117%，我们预计Q4出货8-9万吨，同比翻倍增长。25年底公司产能达30万吨，26Q1产能满产满销，我们预计26Q1出货7.5万吨左右，同环比+65%/-15%，此前公告35万吨产能于4月达产，此外50万吨我们预计于9月投产，因此预计26年有效产能80万吨，我们预计满产满销，全年预计出货80万吨，同增192%，26年年底公司产能达120万吨，支撑27年高增长。
    Q1单吨净利拐点明显，全年单位盈利有望进一步提升。盈利方面，公司25年铁锂售价3.8万元/吨，同比-10%，单吨毛利0.2万元，同增30%，升华子公司净利1.75亿元，对应单吨净利0.06万元/吨；26Q1我们测算铁锂单吨利润0.24万元/吨，归母单吨净利接近0.2万元/吨，环比翻倍，拐点已现，主要系高端铁锂行业供不应求，26年加工费上涨，叠加公司五代产品占比提升，看26全年，公司一体化磷酸二氢锂产能及草酸亚铁产能预计陆续投产，可降低原材料成本，叠加五代产品占比提升至40%+，单吨利润我们预计可提升至0.3万元/吨。
    汽零总体稳健。汽零方面，25年全年收入41.7亿元，同增15%，毛利率23%，我们预计利润贡献约3-4亿元，相对稳定；26Q1汽零我们预计利润贡献0.6亿元，26年预计维持3-4亿元利润预期，整体稳定增长。
    资本开支提升明显、存货较年初增加。公司25年期间费用8.1亿元，同比+30.2%，费用率6%，同比-1.3pct，公司26Q1期间费用2.1亿元，同环比+24.8%/-19.3%，费用率4.1%，同环比-2.1/-1.7pct；25年经营性净现金流9亿元，同比+55.9%，26Q1经营性现金流3.8亿元，同环比-353.7%/-51.1%；25年资本开支11.2亿元，同比+37.7%，26Q1资本开支5.8亿元，同环比+92.5%/+29.4%；26Q1末存货14.9亿元，较年初+38.6%。
    盈利预测与投资评级：未来公司铁锂满产，且单位盈利有望提升，但考虑江西升华股权结构变化影响，下调26年盈利预期，我们预计26-27年归母净利润17.7/36.7亿元（原预期20/28亿元），新增28年归母净利润预期45.1亿元，同增314%/108%/23%，对应PE为25/12/10倍，给予27年20x估值，目标价43元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，定增进展不及预期，宁德时代采购量不及预期。

新签订单高增，高分红提升投资吸引力

四川路桥(600039)
    投资要点：
    主业盈利质量明显改善，高分红彰显投资价值。2025年公司实现营收1,151.11亿元，同比+7.34%；归母、扣非归母净利润为72.97亿元、71.48亿元，同比+1.21%、+12.75%，非经常性损益为1.49亿元，同比减少7.21亿元，公司主业盈利质量明显改善。Q4单季度实现营收418.31亿元，同比+18.30%；归母、扣非归母净利润为19.97亿元、19.24亿元，同比-18.05%、+17.48%。分红方面，公司2025年预计现金分红总额为42.73亿元（含中期），加回购后合计占归母净利润的60.01%。按2026年4月24日收盘股价计算，股息率达4.92%，高股息特征突出，投资吸引力增强。
    工程施工主业稳健增长，省外及国外市场提速扩张。分业务看，2025年公司工程施工、公路投资运营、贸易业务分别实现收入1,051.73亿元、27.59亿元、62.80亿元，同比+13.15%、-4.33%、-6.35%；毛利率分别为13.95%、63.05%、1.36%，同比-1.61pct、-0.38pct、+1.05pct。工程施工业务营收稳健增长，毛利率略有下滑或主要受原材料及人工成本上升影响。公路投资运营业务营收下滑，或主要受宏观经济环境、路网变化及政策性减免等因素影响。分区域看，2025年省外及国外业务增长显著，其中省外营收150.58亿元，同比+9.93%；国外收入19.63亿元，同比+88.39%，主要来自厄特矿建项目、孟加拉达卡项目、科威特经济适用房项目、突尼斯大桥项目等国外项目建设推进，海外毛利率同比-13.65pct至4.96%，盈利能力尚不稳定。
    新签订单实现高增长，区域基建高景气保障未来业绩持续释放。2025年公司全年累计新增中标项目金额约2,034.61亿元，同比+47.15%。其中，省内中标项目金额1,616.71亿元，省外及国外中标项目金额417.90亿元。分产品看，基建、房建中标项目金额分别为1,840.04亿元、190.15亿元，同比+58.49%、-13.57%。四川省“十五五”规划提出打造国家综合立体交通极，省内基建投资有望维持高位，为公司订单持续释放提供区域高景气支撑。截至2025年末，公司在手剩余订单总金额3,350亿元，约为2025年营收规模的2.91倍，订单储备充足，为未来收入和利润的持续释放提供坚实基础。
    毛利率短期承压，现金流大幅改善。2025年公司综合毛利率为14.36%，同比-1.32pct；Q4单季毛利率为13.02%，同比-2.48pct。
    2025年公司期间费用率为5.41%，同比-1.94pct，主要得益于蜀道矿业、清洁能源等出表以及融资成本下降，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.03pct、-0.30pct、-0.89pct、-0.72pct；资产及信用减值损失合计9.23亿元，同比多损失5.12亿元；投资收益净额0.85亿元，同比减少7.46亿元，或主要系处置子公司股权产生的一次性投资收益有关；综合影响下净利率为6.48%，同比-0.39pct。现金流方面，2025年全年经营活动现金净流入77.23亿元，同比增加42.95亿元，收现比、付现比同比分别-6.03pct、-8.96pct至84.04%、80.15%，现金流改善显著，经营质量提升。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为76.78/80.90/85.65亿元，同比增速分别为+5.22%/+5.38%/+5.87%，当前股价对应的PE分别为9.90/9.39/8.87倍。考虑到公司订单储备充足，有望支撑盈利能力稳步提升，维持“买入”评级。
    风险提示：工程毛利率改善不及预期、海外盈利改善不及预期、基建投资增速不及预期。

2025年报&2026一季报点评：25年剔除汇兑影响后归母同增28%，高值化产品加速扩张

英科再生(688087)
    投资要点
    事件：2025年公司实现营收35.46亿元（同比+21.29%，下同），归母净利润2.86亿元（-7.02%）。
    2025年营收突破35亿元规模，成品框&建材营收贡献超76%。2025年销售毛利率24.60%（-0.20pct），销售净利率8.06%（-2.45pct），加权平均ROE为10.66%（-2.19pct），2025年汇兑损失0.63亿元（2024年带来汇兑收益0.34亿元），剔除汇兑影响后归母净利3.49亿元（+27.51%）。分产品：1）成品框：营收14.78亿元（+12.62%），占比41.67%，毛利率28.35%（-0.83pct），成品框销量74273.6千片（+18.43%）；2）装饰建材：营收12.81亿元（+39.85%），占比36.12%，毛利率29.78%（-0.69pct），装饰建材销量12.47万千米（+13.42%）；3）再生塑料：营收7.39亿元（-13.7%），占比20.84%，毛利率6.90%（+1.62pct），再生塑料销量9.87万吨（+3.41%）；4）环保设备：营收0.30亿元（-7.83%），毛利率59.24%（-4.39pct），设备销量101台（+17.44%）。分区域：1）境内：营收4.07亿元（-16.23%），毛利率6.74%（-3.76pct）;2）境外：营收31.37亿元（+28.86%），占比88.47%，毛利率26.90%（-0.69pct）。
    2026Q1营收同增28.69%，扣非归母净利同增122.09%。2026Q1实现营业收入10.20亿元（+28.69%），毛利率29.07%（+3.57pct）；归母净利0.51亿元（-29.42%），主要系汇兑损益导致财务费用增长至0.43亿元（25年同期0.18亿元）；扣非归母净利1.05亿元（+122.09%）。分产品：①成品框营收4.07亿元（+23.17%），占比39.9%；②装饰建材营收3.89亿元（+37.71%），占比38.1%；③再生塑料营收2.05亿元（+23.10%），占比20.1%；④环保设备营收0.09亿元（+64.03%）。
    2025年经营性现金流净额同增90.91%。25年公司经营活动现金流净额5.69亿元，同比增长90.91%；投资活动现金流净额-8.46亿元（24年-4.90亿元）；筹资活动现金流净额-2.10亿元（24年-0.10亿元）。
    全球化布局促进产能释放，高值化产品加速扩张，纵横拓展扩充品类。1）全球化产能进入释放期。越南清化二期项目按预期于2025年投产，产能得到有效释放，越南基地25年营收同比增长69.69%，营收占比提升约4pct；欧美市场营收同增21.29%。2）高值化利用产品持续扩张。成品框和装饰建材等高附加值家居消费品继续借助渠道优势，加大非美等新兴市场开拓力度，业务体量进一步扩大。3）rPET产线降本与横向拓展并重。公司继续锚定食品级同级化利用国际化趋势，深化废塑料回收体系搭建与生产工艺改善，推进产品毛利率修复并实现新增募投产品品类的规模化创收。
    盈利预测与投资评级：再生塑料先行者，全产业链&全球化布局，深耕再生塑料高值化利用终端制品，随着品类扩张&渠道拓展，盈利能力逐季提升。我们维持2026-2027年归母净利润预测4.06/4.70亿元，预计2028年归母净利润为5.38亿元，对应19/17/14倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示：项目投产及进度不达预期，贸易政策变动和加征关税风险。

26Q1归母净利同比增长55%，各条业务全面增长

中信证券(600030)
    投资要点：
    事件：中信证券发布2026年一季报，各条业务线全面增长。公司2026Q1实现营业收入231.55亿元，同比+40.91%；实现归母净利润102.16亿元，同比+54.60%；26Q1加权平均ROE为3.46%，同比+1.07pct。截至2026Q1末，公司总资产为22446.74亿元，相比年初增长7.82%，归母净资产为3345.71亿元，相比年初增长4.58%，杠杆率（剔除客户资金口径）达4.77倍。
    点评：
    收入端：经纪和投资业务贡献主要增量，利息净收入由负转正。从报表口径看各业务表现，经纪/投行/资管/利息净收入/（投资收益+公允价值变动损益）分别为49.15/12.07/35.05/10.53/119.29亿元，同比分别+48%/+24%/+37%/转正/+32%，在营收中占比分别为21%/5%/15%/5%/52%。
    1、市场成交活跃带动经纪业务。26Q1A股日均交易额同比增长约77%，受益于市场成交活跃，公司经纪业务手续费净收入同比+48%。
    2、A股和港股股权承销持续领先。26Q1投行业务手续费净收入同比增长24%至12.07亿元。26Q1，中信证券A股股权承销金额为342.59亿元（首发+增发+配股+优先股+可转债+可交债），同比+22.3%，继续维持行业第1；港股IPO承销金额86.67亿港元，同比+226.3%，行业排名第2。往后看，4月以来公司承销较多优质项目，如盛合晶微、联讯仪器IPO等，我们测算，联讯仪器跟投上市首日约带来5.5亿元浮盈；我们认为Q2以来公司完成较多优质项目的保荐，且当前创业板改革不断深化，预计公司全年投行业务表现稳中向好。
    3、资管业务方面，华夏基金平稳增长。26Q1资管业务手续费净收入为35.05亿元，同比+37%，其中：华夏基金26Q1实现净利润6.32亿元，同比+12.7%，26Q1末华夏基金资产净值为2.09万亿元，同比+9.0%。
    4、利息净收入方面，两融业务市占率持续提升。融资业务规模方面，26Q1末融出资金余额为2159.24亿元，同比+44.2%，以该口径测算公司两融业务市占率为8.28%，同比+0.47pct。26Q1利息净收入达10.53亿元，同比+12.55亿元，我们预计可能由于25年初以来短端利率下降较快，26Q1日均1年期SHIBOR利率为1.61%，同比-22bp，或使得卖出回购金融资产利息支出有所下降。往后看，Q2以来1年期SHIBOR利率持续呈下行趋势，我们预计Q2公司利息净收入仍有改善趋势。
    5、投资业务方面，投资收益率表现优异。我们测算，26Q1公司年化金融工具综合投资收益率达6.07%，同比+1.20pct。我们预计公司Q1投资业绩的优异表现或与公司境外投资和私募股权投资业务有关。
    费用端：管理费用率同比大幅下降。26Q1营业支出/营业收入占比同比大幅下降
    6.6pct至42.9%，主要系管理费用率同比-6.19pct至40.29%。
    前十大股东中，大成中证金融资产管理计划已退出前十大股东名单。截至26Q1末，大成中证金融资产管理计划已退出前十大股东名单，相比25年末至少减持一半。
    26年看好经纪和国际业务的增量贡献。1）截至2026/4/28，4月A股日均股基成交额为2.79万亿元，同比+87%，交投活跃度依旧向好，我们看好公司依靠综合金融服务能力持续深化财富管理转型的成果（25年中信证券股基交易市占率同比+1.33pct）。2）近年来，中信证券国际业务持续保持较快增长，2022-2025年境外业务营收CAGR为23.7%，2025年中信证券国际净利润占比相比2022年大幅提升17pct至21%；我们认为，26年机构经纪、港股IPO、境外投资和跨境衍生品业务将保持较高景气度，国际业务有望继续贡献可观增量。
    盈利预测与评级：公司2026Q1业绩表现优异，各条线均实现较快增长，我们看好中信证券全牌照综合金融服务平台的打造。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为365.91/409.84/479.08亿元，同比增速分别为21.7%/12.0%/16.9%，当前股价对应的PB分别为1.15/1.07/0.98倍，维持“买入”评级。
    风险提示。资本市场波动风险，宏观经济波动风险，行业政策变化风险

公司深度研究：聚焦先进封装，迈向全球领先封测企业

华天科技(002185)
    摘要：
    老牌半导体公司焕发新春，业务规模持续增长。华天科技是中国半导体封装测试（OSAT）领域的领军企业，目前营收规模位居中国大陆前三、全球前十。公司总部位于甘肃天水，已构建起覆盖天水、西安、昆山、南京、韶关及马来西亚（Unisem）的全球化多基地产业布局，主营业务涵盖引线框架、基板、晶圆级及SiP、FC等先进封装技术，广泛应用于通讯、计算、消费电子及汽车电子等领域。2007年上市后，公司通过跨区域扩张与全球化并购实现了规模与技术的双重飞跃。尽管业绩受半导体行业周期性影响呈现波动，但长期保持高速增长，2016至2025年营收年复合增长率达15.4%。当前，受益于AI、新能源汽车等新兴需求的驱动，行业景气度回升，华天科技正焕发新春，业绩重回增长轨道。
    行业分析：景气周期下，AI发展叠加国产替代推动中国封测行业快速发展。半导体行业呈现显著的周期-成长双重特征。长期成长由技术创新驱动，短期波动则源于供需错配，当前，AI正驱动行业进入新一轮高景气周期。由于产业链价值分布不均，高附加值的设计与制造环节增速快于后端的封测（OSAT）环节。但中国大陆封测业凭借数十年积累，通过技术并购与产业升级，已跻身全球核心，增速显著快于全球市场。随着摩尔定律逼近物理与经济极限，单纯依靠制程微缩提升性能的路径难以为继。以Chiplet（芯粒）和先进封装（如CoWoS）为代表的技术，通过异构集成实现系统级性能突破，已成为延续算力发展的关键引擎。这使得封测环节的战略价值大幅提升。在地缘政治背景下，中国大陆封测产业凭借较高的自主可控度，正迎来国产替代与技术升级的战略机遇期。
    华天科技：聚焦先进封装，完善产品布局，迈向全球领先封装企业。近年来，公司扩规模、练内功，营收高速增长，集成电路封测业务占比已超99.9%，国内市场收入占比稳步提升，2025年已达63.49%。尽管毛利率受行业周期影响有所波动，但公司有效期间费用率稳步下降，并持续加大研发投入。为抓住AI算力机遇，公司保持高强度资本开支，2025年达61.46亿元新高，同时经营性现金流良好，实现了扩张与健康的平衡。在战略布局上，公司聚焦先进封装，抢占技术高地。2025年8月投资设立华天先进，专攻2.5D/3D等前沿封装技术。华天先进与已在南京投建的存储、晶圆级、板级封装业务形成庞大产业集群。同时，公司通过外延并购完善产品布局。2025年11月公告收购功率半导体企业华羿微电，此举不仅能将华羿微电的设计与封测能力纳入麾下，开辟汽车、能源等领域的第二增长曲线，还将使华天科技成为集团旗下唯一的封测平台，大幅提升综合竞争力。
    盈利预测及投资评级：半导体景气周期仍在高位，中国大陆封测产业升级与国产替代不断提速。根据公司公告，2026年营业收入目标为200亿元。具体来看，公司2025年扩产节奏进一步加快，尤其是在先进封装方面：华天先进进口线已于2025年二季度跑通、国产线于下半年完成搭建和调试并进行小批量样品测试；盘古半导体于2025年部分投产，其他产能将于2026-2028年陆续投产。若干先进封装产能的陆续建成投产，不仅提升公司收入规模，其高附加值属性也将提高公司整体利润水平。我们预计公司核心主业集成电路封测业务在2026-2028年收入增速为20.5%、24.5%、15%，毛利率分别为14.52%、15.21%、16.31%。由于地缘政治等因素行业周期恢复节奏较慢，公司盈利能力恢复速度不及我们前次预期，因而下调公司2026年盈利预测（前值12.86亿元）；同时，由于收购事项尚存在不确定性，出于谨慎性考虑，不考虑华羿微电带来的增厚效应，预计公司2026-2028年分别实现归母净利润9.67/11.87/14.89亿元，对应PE分别为42.4/34.6/27.5倍。对比可比公司平均估值，公司仍存在低估，同时考虑到公司先进产能扩产带来盈利恢复确定性较强，上调至“买入”评级。
    风险提示：下游需求疲软；地缘政治与政策风险；国产替代及研发进度不及预期；收购事项存在不确定性；宏观经济恢复不及预期；数据引用风险。

2026年一季报点评：Q1收入同比+33%，汇兑压制利润表现

恒立液压(601100)
    投资要点
    2026Q1营收同比+32.5%，单季度增速创21Q2以来最高
    2026Q1公司实现营收32.1亿元，同比+32.5%，单季度收入增速创2021Q2以来新高，收入增速好于主机厂表现，我们判断主要系公司泵阀业务&海外市场市占率提升带来的α。分产品看：（1）油缸：2026Q1公司小/中/大/非挖油缸收入分别同比增长38%/42%/25%/26%，挖机明显高增，非挖显著复苏；（2）泵阀：2026Q1公司小/中/大/非挖泵阀收入同比分别增长16%/52%/43%/38%，中大挖泵阀市占率持续提升。展望2026年，受益于工程机械内外需共振回升&公司市占率提升、工业丝杠开始放量，我们看好公司中长期成长性与业绩确定性。
    Q1汇兑影响盈利，公司预计实际经营性净利润同比+80%
    2026Q1公司实现归母净利润6.5亿元，同比+5.6%；实现扣非归母净利润5.6亿元，同比-18.3%。2026Q1公司实现销售毛利率38.6%，同比-0.8pct，销售净利率20.4%，同比-5.2pct。费用端来看，2026Q1公司期间费用率18.1%，同比+12.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/5.2%/5.7%/5.1%，同比分别-0.25/-0.48/-0.45/+13.26pct，三费控制表现优异，财务费用大幅提升主要系Q1汇兑损失增大。若加回汇兑影响，我们预计公司Q1经营性净利润同比增长超80%。
    全球化战略升级，丝杠放量打开长期增长空间
    （1）出海战略升级：墨西哥工厂已正式投产，有望加快卡特等北美外资客户核心产品突破。（2）工业丝杠：外资竞争对手持续涨价凸显公司产品性价比，下游机床、医疗、自动化等场景多点开花，当前公司工业丝杠排产饱满，我们预计2026年丝杠收入开始放量。长期来看，公司主业仍处于全球化左侧阶段，2025年油缸泵阀产品全球市占率仅约20%-30%，仍有较大提升空间，丝杠+机器人打开长期增长空间。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2026-2028年归母净利润为36.0/45.4/54.8亿元，当前市值对应PE39/31/26X，维持“买入”评级。
    风险提示：国内行业需求回暖不及预期、行业竞争加剧、出海不及预期、汇率波动风险。

2026Q1业绩大幅增长，新产能、新材料产品持续带来增量

联泓新科(003022)
    事件：公司近期发布2025年报及2026年一季报，公司2025年实现总营收63.38亿元，同比增长1.11%；实现归母净利润3.06亿元，同比增长30.4%；2026年Q1公司实现总营收22.46亿元，同比增长45.93%；实现归母净利润1.45亿元，同比增长102.67%。
    2026年一季度盈利同比大幅增长，新产能、新材料产品贡献明显。2026年第一季度，公司盈利水平明显提升，销售毛利率由2025年报的18.72%提升至23.30%。主要受益于UHMWPE、EVA二期、PO、PPG等新投产装置产能释放，新产品产销量增加；新投产装置贡献利润增量。此外，据百川大数据，公司主营产品EVA价格由年初的1万元/吨左右涨至3月底的1.3万元/吨左右；毛利润由年初的800元/吨左右增长至1200元/吨左右，盈利能力明显提升。
    打造新材料平台型企业，产品结构不断丰富，新产能持续投放。公司围绕培育新质生产力，持续聚焦新材料方向，坚持绿色化、高端化、差异化、精细化的发展理念，建设新材料平台型企业，打造在多个新材料领域领先的“专精特新”产业集群。2025年联泓格润一体化项目成功投产，公司产品结构更加丰富，产品规模显著提升，产业链优势进一步显现。公司拥有全球领先的两套EVA生产装置，产能超过35万吨/年，同时积极布局POE产品，采用自主开发的溶液法工艺，可生产POE光伏胶膜料、增韧料等系列高端产品，10万吨/年POE项目预计将于2026年二季度投产。
    积极布局新能源电池材料系列产品，产业链协同优势明显。公司在新能源电池材料领域已形成系列产品布局，包括锂电隔膜材料、锂电电解液溶剂、锂电电解液添加剂、固态/半固态电池/钠离子电池等新型电池关键功能材料，产业链协同优势明显，产品稳定供应下游头部企业。公司2万吨/年UHMWPE装置采用新型连续法工艺技术，生产高端隔膜料、纤维料等产品，产品质量优异，稳定供应下游企业。以锂电隔膜为代表的下游当前处于快速发展的阶段，带动UHMWPE需求增长。公司锂电电解液溶剂碳酸酯装置采用行业领先的技术，所需主要原料EO、二氧化碳均为公司自产，产能包括10万吨/年EC、5万吨/年EMC、0.9万吨/年DEC等。
    公司与固态电池行业龙头企业北京卫蓝新能源科技有限公司合资成立控股子公司联泓卫蓝，开发固态电池、半固态电池等新型电池关键功能材料，并开始工业化应用。公司战略投资温州钠术新能源科技有限公司，从事钠离子电池及相关材料的开发。
    布局电子特气和光刻胶树脂单体BCB等电子材料。公司掌握多项超高纯电子特种气体制备技术，拥有完全自主知识产权，生产经验丰富，产品开发能力强，主要产品超高纯电子级氯化氢、电子级氯气质量优异，供应台积电、上海新昇等企业，同时正在积极开发其他多品类电子特气产品。此外，公司战略投资半导体先进封装材料企业绵阳达高特科技有限公司。达高特已实现BCB的量产销售，打破了国外垄断。BCB单体是合成光刻胶树脂PBCB的主要原料，可用于先进封装的介电材料及平坦化材料、封装光刻胶、高频高速覆铜板树脂材料、医药中间体、人工晶状体等多个领域。
    特种材料产品矩阵丰富，PEEK项目预计2027年建成投产。特种材料具备高性能、专业化、定制化等特点，下游应用覆盖高端制造、电子信息、消费品、日化用品等多元领域。公司特种材料包括特种精细化学品、特种树脂、特种工程材料等，其中特种精细化学品包括EOD、PPG等，特种树脂包括PP专用料、特种光学材料XDI（在建），特种工程材料主要为PEEK（在建）。PEEK是综合性能最佳的特种工程材料之一，在医疗、半导体等高端新兴领域发展前景广阔。公司战略并购泰兴普理，基于泰兴普理在PEEK材料开发与产业化方面的良好基础，结合公司在PEEK领域的技术储备和研发积累，现已启动PEEK项目规划建设，预计于2027年建成投产。
    投资建议：公司在多个新材料领域领先的“专精特新”产业集群正在逐步形成，根据市场需求不断优化产品结构，开发新产品，新项目将带来明显增量。我们预计公司2026-2028年EPS分别为0.46/0.57/0.68元，对应当前股价的PE分别为55X、44X、38X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格剧烈波动；需求下滑；项目进展不及预期等。

业绩拐点已现，看好中长期成长性

弘亚数控(002833)
    业绩简评
    2026年4月27日，公司发布2025年报和26年一季度报，25年公司实现营业收入24.3亿元，同比-9.8%，归母净利润4.3亿元，同比-16.8%，其中25Q4实现营业收入6.3亿元，同比+19.9%，归母净利润0.9亿元，同比+47.2%。26Q1公司实现营业收入7.8亿元，同比+19.6%，归母净利润1.5亿元，同比+9.8%。
    经营分析
    25Q4、26Q1公司业绩持续增长，业绩拐点已现。公司25Q4、26Q1分别实现单季度归母净利润0.9亿元、1.5亿元，同比+47.2%、9.8%，尤其是26Q1在非基数效应下，实现业绩同比正增长。我们判断主要支撑点是：1）行业端：出口家具制造商订单活跃度高、国内下游存量设备更新需求边际改善；2）公司端：公司持续推动家具机械自动化升级，市场份额进一步提升。看好公司在国内更新需求释放和主动向市场拿份额动作下，26年收入、利润持续释放。海外维持正增长，看好海外带动利润释放。
    公司紧抓“中国装备出海”的战略机遇，积极赴海外市场调研拓展，参加德国汉诺威国际木工机械展（LIGNA2025）等全球性知名展会，25年实现海外收入9.7亿元，同比+6.5%，持续保持正增长。25年公司海外毛利率为39.3%，比国内高12pct，公司加快海外经销网络布局，在欧洲地区新增多家优质合作伙伴，看好海外收入扩张继续带动公司利润释放。
    发布股权激励、控股股东增持，彰显业绩高增长信心。公司25年12月30日发布股权激励计划，首次授予股票期权1144.5万份，占公告时总股本2.7%，授予人数190人，行权价格11.99元/份。其中业绩考核要求以25年为基数，26-28年收入或归母净利润增长率不低于10%/20%/30%。26年1月20日，公司发布控股股东增持计划公告，计划六个月内，增持公司股份金额3000万元-6000万元，并不设置价格区间。股权激励、控股股东增持，彰显公司高增长信心。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计26-28年公司营收为26.85/30.40/34.73亿元、归母净利润为5.16/6.01/7.04亿元，对应PE为16/14/12倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    国内需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

收入利润恢复增长，毛利率改善

一拖股份(601038)
    业绩简评
    4月28日，公司披露2026年一季报，26Q1公司实现营收46.7亿元，同比+2.5%；实现归母净利润5.6亿元，同比+6.2%；毛利率16.5%，同比+0.6pct。
    经营分析
    业绩符合预期，收入利润恢复增长，毛利率改善。公司收入结束了24Q3以来连续6个季度的下滑，同时毛利率由于产品结构改善、出口占比提升实现了继续改善。销售/管理/研发费用率分别为0.7%/1.4%/2.0%，同比分别-0.1/-0.2/+0.1pct，主要原因为公司进一步强化费用预算控制，同时强化项目管理和预算控制。
    农机内销持续转好。根据国家统计局，2026年3月我国规模以上企业生产大/中/小型拖拉机分别1.7/3.8/1.4万台，同比+5.9/+9.0/+7.7%，其中大拖占比25.3%，同比-0.5pct。粮食价格对农机周期的领先逻辑长期验证，粮价反弹有望快速体现在农机景气度上。
    看好农机出口。根据公司年报，2025年公司出口破万台，同比+41%。2026年1-2月我国出口轮拖2.28万台，同比+37.1%；出口金额2.26亿美元，同比+32.2%，出口延续2025年的强劲走势。近期约翰迪尔业绩超预期，海外农机底部复苏，看好农机出口继续发力。
    盈利预测、估值与评级
    预计26/27/28年实现归母净利润9.0/11.0/13.0亿元，同比+10.3%/+22.8%/+18.7%，对应EPS为0.83/1.01/1.20元，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行、能源价格波动、项目进度不及预期、竞争加剧。

核心业务保持增长，多元布局拓宽空间

利安隆(300596)
    利安隆发布2025年年报：全年实现营业收入60.23亿元，YoY+5.91%，归母净利润4.97亿元，YoY+16.48%。
    公司业绩稳健增长。分板块看，①公司核心业务抗老化添加剂：2025年实现营业收入47.74亿元，同比增长3.92%，出货量13.80万吨，同比增长11.63%。其中，抗氧化剂业务实现营收19.20亿元，同比增长11.03%；光稳定剂业务实现营收20.75亿元，同比微降0.53%；U-pack业务实现营收5.96亿元，同比下滑2.86%。②润滑油添加剂业务：2025年实现营业收入12.07亿元，同比增长13.51%，出货量6.71万吨，同比增长15.07%。利润方面，2025年公司综合毛利率同比提升1.09个百分点至22.33%，带动净利润增长。
    公司同时发布2026年1季报：Q1实现营业收入15.92亿元，YoY+7.50%，归母净利润1.32亿元，YoY+22.34%。公司核心业务整体向好。Q1公司综合毛利率同比提升1.22个百分点至22.74%，带动业绩增长。
    核心业务保持增长，新兴业务和产能出海取得积极进展。①核心业务抗老化添加剂：公司现有抗老化助剂产能24.21万吨，另有在建产能1.99万吨（中卫3500吨+科润500吨+马来西亚1.59万吨）。国际化布局方面，公司于2025年2月启动产能出海计划，布局马来西亚研发生产基地，总投资不超过3亿美元，预计2027年投产。②润滑油添加剂：锦州康泰二期产能于2023年投产后稼动率持续提升，2025年营收和出货量同比持续增长。大客户开发持续落地，目前公司已与润英联（中国）有限公司签署战略合作框架协议。③生命科学业务：生物砌块业务从研发、量产准备，进入到市场深度开拓阶段，骨干产品严格对标行业先进水平，关键项目二季度完成稳产稳销，2025年内已开拓下游知名药企及CDMO企业；F代核苷，TBS单体，递送产品已启动日本市场的早期开发；事业部单月销售额破百万。合成生物已经完成3个产品的中试，下一步将进入产业化落地阶段。④聚酰亚胺（PI）材料：公司通过跨境并购实现聚酰亚胺技术引进并阶段性完成海内外产能和技术整合。在宜兴建设的生产基地和研发中心预计2026年投入运营。公司与国内柔性线路板及柔性显示屏龙头企业建立合作，开始国产替代准入认证。
    公司盈利预测及投资评级：我们看好公司作为国内高分子材料抗老化助剂龙头企业，借助其在创新、产品、技术、服务等方面的优势，进一步做大做强主营业务，同时积极拓展润滑油添加剂业务、生命科学业务、PI材料业务，驱动未来持续发展。基于公司2025年年报，我们相应调整公司2026~2028年盈利预测。我们预测公司2026~2028年归母净利润分别为6.09、6.69和7.46亿元，对应EPS分别为2.65、2.91和3.25元，当前股价对应P/E值分别为17、15和14倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原材料成本大幅波动；项目建设进度不及预期；下游需求不及预期；市场竞争加剧；投资并购的商誉减值风险；环保和安全生产的风险。

公司信息更新报告：经营业绩稳健，海外业务持续高增

华明装备(002270)
    公司发布 2025 年报和 2026 年一季报，经营业绩稳健
    2025 年公司实现营业收入 24.27 亿元，yoy+4.5%；归母净利润 7.1 亿元，yoy+15.5%；销售毛利率/净利率 54.5%/29.7%，同比提高 5.7pct/3.0pct。2026Q1公司实现营业收入 5.30 亿元，yoy+4.1%；归母净利润 1.63 亿元，yoy-4.9%。我们看好公司在行业中的竞争优势地位，公司有望充分受益于全球能源转型和电力需求增长，我们上调公司 2026-2027 盈利预测，并新增 2028 盈利预测，预计公司 2026-2028 年归母净利润为 8.97/10.98/13.11 亿元（原10. 值39 8.93 /-亿元 / ），EPS为 1.00/1.23/1.46 元，对应当前股价 PE 为 25.5/20.8/17.4 倍，维持“买入”评级。
    分接开关主业持续增长，国内电源电网投资持续增长，海外需求延续高景气
    分接开关技术壁垒高，竞争格局稳定，公司作为国内第一、全球第二的行业龙头，全面持续受益于全球能源转型与电力需求增长。公司电力设备业务 2025 年实现收入 21.02 亿元，yoy+16.05%；2026Q1 实现收入 4.42 亿元，yoy-1.28%。2025年全国电网工程投资 6395 亿元，yoy+5.1%；十五五期间国家电网计划投资 4 万亿，较十四五增长 40%。2025 年全年新增风电、光伏装机分别为 120GW、317GW。变压器出海延续高景气，2025 年我国出口变压器 445.20 亿元，yoy+49%；2026Q1出口变压器 121.50 亿元，yoy +42.7%。2025 年，公司在欧洲、巴西、北美等多个地区实现快速增长，电力设备直接、间接出口 7.14 亿元，同比增长 47.4%。
    国内高端市场有望持续实现突破，海外市场布局有望开花结果
    公司是国内首先掌握特高压分接开关制造技术的企业，打破了国外企业的垄断。2025 年，公司的换流变分接开关实现从第一台到第一批的跨越，在±800kV 陇东-山东直流工程批量投运，高技术壁垒为持续开拓国内外高端电力装备市场提供核心支撑。公司持续深化东南亚、欧美及中东等市场的本土化战略，随着土耳其工厂、印尼工厂、新加坡团队等布局的稳步落地，公司海外业务有望持续突破。
    风险提示：电网投资不及预期、电源投资不及预期、宏观及政策风险、海外市场开拓不及预期、海外投资环境变化风险、财务及汇率风险。

26Q1点评：业绩大增有望拉开“油运大时代”序幕

中远海能(600026)
    投资要点：
    事件：2026年Q1公司实现营业收入73.03亿元，同比增长26.92%；实现归母净利润21.73亿元，同比增加206.74%；扣非归母净利润为20.50亿元，同比增加189.42%。其中，外贸油运业务实现毛利22.41亿元，同比上升317.6%；内贸油运业务实现毛利4.5亿元，同比上升34.9%；LNG运输贡献归母净利润2.38亿元，同比上升16.5%。
    VLCC运价淡季走强高位承压，驱动Q1业绩同环比增长：2026年Q1公司业绩大涨主要系报告期内油轮业务带来重要净利润增量。油轮市场：2026年1-2月，在基本面供需偏紧的支撑下，叠加“长锦因素”与中东地缘扰动持续发酵，VLCC即期市场呈现“淡季走强”的强势特征，行业日收益均值达到10.2万美元，较2025Q4小幅走高。VLCC期租租金与二手油轮资产价格亦同步攀升。进入3月，中东冲突升级引发原油供应中断，沙特延布等湾外港口以及大西洋长航线需求短期难以有效补充，货量收缩导致运价高位承压，不过大西洋-中国运价表现仍强于1-2月水平。
    公司100%收购大连投资，整合集团能化运输资源：中远海能全资子公司大连海能计划与中远海运集团签署股权收购协议，拟以现金约人民币15.85亿元收购大连投资100%股权，以实现能化运输资源的整合目标，巩固公司油、气、化及仓储多元业务结构，夯实公司高质量发展基础。大连投资主营LPG运输和化学品仓储物流业务，拥有在建VLGC订单和仓储物流园等优质资产。
    油运景气度有望持续上行，“油运大时代”有望开启：油运受益于原油增产趋势与运力偏紧格局，供需基本面持续向好，“长锦因素”有望重塑定价逻辑，地缘变局或将持续带来情绪与基本面的正向催化。综合来看，预计2026年油运市场景气度显著提升，并有望在未来三年维持高位，“油运大时代”或将拉开序幕。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为109.47/138.99/165.92亿元，同比增速分别为171.15%/26.96%/19.37%，当前股价对应的PE分别
    为10.85/8.55/7.16倍。鉴于油运景气度有望持续向好，“油运大时代”有望开启，维持“买入”评级。
    风险提示。地缘冲突导致宏观危机，OPEC大幅减产，非OPEC地区增产不及预期，全球经济增长不及预期，环保及节能减排不及预期。

公司信息更新报告：业绩持续向好，炼化景气上行，公司发展弹性充足

荣盛石化(002493)
    业绩持续向好，炼化景气上行，公司发展弹性充足，维持“买入”评级据公司公告，2025年公司实现营业收入3086.22亿元，同比-5.47%；归母净利润8.48亿元，同比+17.09%。Q4，公司实现营业收入808.08亿元，同比-0.58%、环比+2.05%；归母净利润-0.4亿元，同比减亏、环比转亏。2025年公司盈利质量显著提升，主因炼化一体化实施改造提升工程、聚酯化纤产能释放叠加行业盈利向好修复，驱动利润增长。2026年Q1，公司实现营业收入606.29亿元，同比-19.13%、环比-24.97%；归母净利润28.15亿元，同比+378.46%、环比扭亏。随着PTA在内的石化行业反内卷推进、地缘冲突背景下中国炼厂竞争力进一步凸显，公司未来有望展现出较强发展弹性。我们上调2026、2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为73.76(+34.18)、80.40(+19.89)、96.75亿元，EPS分别为0.74(+0.34)、0.80(+0.19)、0.97元，当前股价对应PE分别为18.5、16.9、14.1倍，维持“买入”评级。
    费用减少叠加产品景气度向好抬升公司业绩，远期新产能落地向上弹性充足2025年公司化工/炼油/PTA/聚酯化纤薄膜产品分别实现毛利率10.95%/22.92%/-1.40%/1.1%，同比-2.65、+5.35、-0.04、-0.58pcts，公司炼油毛利率同比提升，化工、PTA等产品景气度处于从低位上行阶段。2026年Q1，公司一方面减油增化，成品油销量减少带动消费税费用较少；另一方面，根据我们计算，Q1公司主营产品PTA、涤纶长丝、聚酯瓶片、乙烯、丙烯等价差分别较2025年Q4+83%、+11%、+46%、+43%、+61%，同时硫磺价格环比2025年Q4+22%，费用减少叠加产品景气度向好，共同抬升公司业绩。受地缘冲突影响，海外炼厂存在关停现象。据海关总署数据，3月我国进口原油4,998万吨，环比2月+4%，原油进口稳定。此外公司不断挖潜增效，一方面通过一体化升级改造实现进一步减油增化，另一方面加快高性能树脂、高端新材料、金塘新材料等项目建设。未来海外炼厂竞争力下降，国内优质龙头企业有望凭借低成本及原料稳定等优势充分受益，叠加公司未来高端化工品产能持续释放，未来向上弹性充足。
    风险提示：下游需求不及预期、油价大幅波动、项目释放和盈利能力不及预期。

公司信息更新报告：看好《异环》启动业绩新增长期

完美世界(002624)
    业绩稳增，看好《异环》内容更新/商业化推进驱动成长，维持“买入”评级
    公司2025年实现营收66.6亿元（同比+20%），归母净利润7.31亿元（同比扭亏），扣非归母净利润5.64亿元（同比扭亏），业绩落于预告区间，增长主要系新游上线及海外拓展带来的业绩增量及资产减值损失降低；毛利率60.3%（同比+2.4pct），降本增效推动期间费用率同比-20.5pct，净利率10.4%（同比+35.5pct）。分业务看，2025年游戏收入57.11亿元（同比+10%），归母净利润8.4亿元（同比扭亏），增长稳健；影视收入9.21亿元（同比+163%），经营性利润扭亏为盈。基于《异环》内地上线表现，我们下调2026-2027年、新增2028年归母净利润预测16.90/22.24/25.09（前值28.18/39.93）亿元，当前股价对应2026-2028年PE分别为19.6/14.9/13.2倍，《异环》4.29海外上线，预下载登顶日韩等地iOS游戏免费榜，我们看好《异环》内容更新及商业化推进驱动增长，维持“买入”评级。
    2026Q1毛利率显著提升，《异环》前期投入蓄力增长
    公司2026Q1实现营收11.71亿元（同比-42%），其中游戏收入10.76亿元（同比-24%），主要系2025Q1《诛仙世界》增量明显；实现归母净利润1.03亿元（同比-66%），扣非归母净利润0.61亿元（同比-62%），毛利率66.7%（同比+14.4pct），主要系高毛利的游戏收入占比提升，销售/管理/研发费率同比+8.7/+6.1/+5.0pct，净利率8.7%（同比-6.7pct）。业绩下滑主要系2025Q1出售乘风工作室确认1.6亿资产处置收益及2026Q1存在《异环》前期投入。
    看好《异环》凭差异化内容先发优势在后续版本更新/活动节点再创佳绩
    公司原创超自然都市开放世界RPG游戏《异环》全渠道预约量超3500万，4月23日国服公测，据七麦数据，预下载阶段曾登顶iOS免费总榜，截至4月29日，内地iOS游戏免费榜稳居前3，在公测档期与《崩坏：星穹铁道》《金铲铲之战》等头部游戏大版本更新上线重叠情况下，内地iOS游戏畅销榜最高第11。结合游戏采用的UE5.6引擎在PC端表现更优及同类多端游戏《明日方舟：终末地》高PC流水占比，《异环》流水或以PC端为主（PC端无渠道分成）。我们看好《异环》凭高完成度的都市大世界、丰富的生活玩法等差异化特点再创佳绩。在研产品覆盖二次元卡牌、轻度MMO、SLG、休闲等多品类，业绩增长动能强劲。
    风险提示：新游上线时间或流水表现不及预期，影视业务计提减值等风险。

中国平安2026年一季报点评：股市波动拖累业绩，NBV实现较好增长

中国平安(601318)
    股市波动拖累业绩，NBV实现较好增长
    1季度集团归母营运利润408亿，同比增长7.6%，延续稳健增长势头，资管和寿险分部是主要增长拉动。1季度非年化营运ROE3.7%，保持稳定。1季度扣非归母净利润239亿，同比-21%，主要受股市波动对投资收益带来拖累影响，净利润和投资收益整体符合我们预期。利源分拆看，保险服务业绩275亿，同比+3.9%，投资服务业绩27.3亿，同比-8.3%，主要受总投资收益（含公允价值变动损益）253亿，同比-38.6%影响。1季度末归母净资产较年初+1.8%，股市波动下净资产整体保持平稳。我们维持2026-2028年NBV同比预测，分别为+23.0%/+15.0%/+15.0%，EV同比分别为+10.9%/+10.9%/+11.0%。我们维持2026-2028年归母净利润预测，分别为1481/1614/1762亿，分别同比+9.9%/+9.0%/+9.2%。1季度地缘冲突带来股市波动，对公司净利润和投资收益带来压力，中长期看，存款迁移趋势延续有望持续推动负债端向好，利差整体企稳。当前股价对应2026-2028年P/EV分别为0.65/0.58/0.52倍，股息率(TTM)4.54%，维持“买入”评级。
    新单增长拉动NBV正增，价值率同比有所下降
    2026年1季度人身险NBV达成156亿元，同比+20.8%，略低于我们预期，NBV增长主要依靠新单增长拉动。用来计算NBV的首年保费663亿，同比+45.5%，主要得益于存款搬家趋势延续和分红险转型进一步见效。NBV margin(标保口径)27.8%，同比-4.2pct，预计分红险占比提升以及部分内含价值计算假设调整带来价值率同比下降。公司多元渠道布局持续见效，预计银保渠道实现同比高增，银保渠道、社区金融服务及其他渠道对平安寿险NBV的贡献占比同比+6.8pct。
    财险非车险拉动保费增长，COR同比改善，股市同比偏弱拖累投资收益率（1）2026年1季度平安产险原保费收入910亿，同比+6.8%，其中非车险原保费收入375亿，同比+19.5%，非车险拉动整体保费增长；保险服务收入843亿，同比+3.9%；整体综合成本率95.8%，同比优化0.8pct，较2025年全年优化1.0pct，预计受非车险报行合一和公司进一步降本增效影响。新能源车险业务发展持续向好，原保费收入同比+16.1%，承保盈利水平保持稳定。（2）2026年1季度，平安保险资金投资组合实现非年化综合投资收益率0.2%，同比-1.1pct；非年化净投资收益率0.8%，同比-0.1pct。截至2026年1季度，公司保险资金投资组合规模约6.55万亿，较年初增长0.9%，同比+11%。我们测算1季度非年化总投资收益率0.39%，较2025年同期的0.71%下降45%。
    风险提示：资本市场波动对投资收益带来波动风险；保险负债端表现不及预期。

公司信息更新报告：一季度业绩超预期，AI大时代领航者乘势而上

紫光股份(000938)
    业绩表现亮眼，持续受益于国产集群发展，维持“买入”评级
    公司发布2026年一季度报告，受Token经济增长带来AI基础设施需求大幅增长，公司营收利润同比大幅增长，核心子公司新华三海内外双市场业绩贡献持续强劲。随着AIGC持续发展，AI服务器、高速交换机以及超节点需求有望加速释放，公司ICT业务有望持续受益，我们上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为33.19/47.16/56.34亿元（原27.98/32.44/40.23亿元），当前股价对应PE为27.7/19.5/16.3倍，公司受益于国产集群发展，维持“买入”评级。
    一季度业绩同比大幅增长，新华三海内外双市场齐头并进
    2026年一季度，公司实现营业收入279.85亿元，同比增长34.61%；实现归母净利润7.88亿元，同比增长126.06%；实现扣非归母净利润6.20亿元，同比增长51.64%；实现毛利率、净利率分别为12.88%、3.43%，同比分别-2.79pct、+0.25pct。公司归母净利润大幅增长主要系业务量大幅增长、财务费用下降。公司核心子公司新华三一季度实现营业收入221.89亿元，同比增长45.08%；净利润9.49亿元，同比增长28.16%。其中新华三国内政企业务收入190.71亿元，同比增长55.61%；国际业务收入16.46亿元，同比增长56.62%。
    “算力×联接”协同优势，产品矩阵持续拓宽
    2026年3月，新华三与浙江省政府签订战略合作框架协议，双方将在深化“数字浙江”建设、推动人工智能高质量发展等各领域，深化多层次、宽领域和全方位的战略合作。2025年，公司发布基于国产关键芯片与核心元器件的800G国芯智算交换机，适配对信息安全要求极高的行业场景。2025年，公司已完成与多家供应商的800G光模块、测试仪的互通验证，顺利通过数个战略客户的POC测试，并实现批量交付部署。Scale-up整机柜研究稳步推进，基于国产头部GPU厂商方案的整机柜32卡交换节点已具备POC展示和小批量发货能力；64卡/256卡交换节点已进入回板调试环节，相关端口已成功点亮。
    风险提示：云计算需求不及预期、技术和产品研发风险、AI发展不及预期等。

2025年报&2026年一季度点评：26Q1业绩回暖，屈光业务引领增长

华厦眼科(301267)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入41.39亿元（+2.78%，同比，下同），归母净利润4.41亿元（+2.80%），扣非归母净利润4.25亿元（+4.07%）。2026年一季度实现收入11.50亿元（+5.22%），归母净利润1.72亿元（+14.69%），扣非归母净利润1.54亿元（+10.09%）。
    25年业绩平稳，26Q1盈利能力改善。2025年公司毛利率为43.31%（-0.88pp），归母净利率为10.65%（+0.01pp）；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.84%（-0.62pp）/12.60%（+0.09pp）/1.48%（-0.27pp）/1.15%（+0.28pp）。2026年一季度，公司毛利率提升至46.13%（+1.16pp），归母净利率提升至14.93%（+1.23pp），盈利能力明显回暖。Q1销售费用率有所上升至13.00%（+0.55pp），管理费用率则下降至10.91%（-0.29pp）。
    2025年屈光业务保持较快增长，白内障业务阶段性承压。分业务看，2025年屈光项目收入14.17亿元（+9.31%），毛利率52.83%（+0.78pp），为核心增长驱动。眼视光综合项目收入11.02亿元（+3.05%），毛利率42.48%（-3.09pp）。白内障项目收入8.24亿元（-5.51%），毛利率33.53%（-1.63pp）。眼后段项目收入5.79亿元（+8.00%），保持稳健增长。
    内生增长+外延发展"双轮驱动，全国网络持续完善。截至2025年底，公司业务已覆盖全国19个省市、49个城市，拥有64家眼科专科医院和55家视光中心。2025年，公司通过非同一控制下企业合并新增了北京华厦民众眼科医院、宁波鄞州华厦眼科诊所、杭州临平华厦视光诊所等机构，持续扩大服务网络。
    盈利预测与投资评级：考虑公司全国布局持续完善，预计未来新院爬坡逐步实现盈利，我们将公司2026-2027年归母净利润由5.55/6.19亿元调整至5.30/6.28亿元，新增2028年为7.34亿元，对应当前市值的PE估值分别为29/24/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示：医院扩张或整合不及预期的风险，行业政策变化不确定性风险。

2025年报&2026一季报点评：26Q1利润超预期，创新管线持续推进

百诚医药(301096)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入6.78亿元（-15.45%，同比，下同），归母净利润-0.90亿元（-71.39%），扣非归母净利润-1.03亿元（-41.96%）。2026年一季度实现收入1.60亿元（+24.65%），归母净利润0.13亿元（+148.91%），扣非归母净利润0.08亿元（+121.28%），2026Q1业绩超我们预期。
    赛默制药增长显著，看好集采放量。截至2025年底，赛默制药累计已完成项目落地618个，申报注册494个项目，实现收入8928万元，同比增长143%，且在2025年第十一批国家集采中成功中标12个品种。后续随着各省份采购执行推进、医疗机构报量逐步兑现，中标品种商业化业务将稳步开展，产能利用率不断提升。
    海外原料药业务拓展不断完善。注册认证层面：国际化合规布局持续深化。公司已顺利取得日本AFM场地注册证书；米诺地尔、阿莫罗芬、乙酰半胱氨酸3款原料药已成功获得欧洲药品质量管理局颁发的CEP证书，海外高端市场准入资质不断完善。市场拓展方面：出口版图持续拓宽，目前已推进十余种原料药产品对外出口，覆盖韩国、越南、孟加拉国及欧洲多国（土耳其、波兰、德国等）。公司将持续加码全球规范市场注册，稳步推进欧盟、韩国、日本、美国及中国台湾等重点区域的原料药申报工作，夯实海外发展基础。
    创新药研发持续推进。截至2025年底，公司新药研发团队近150人，硕博比例达65.29%。并已取得4个Ⅰ类新药IND批件及12个Ⅱ类新药IND批件。核心产品包括BIOS-0618（神经病理性疼痛处于Ⅰb期入组阶段、日间嗜睡症处于Ⅱ期入组阶段）、BIOS-0625（自免炎症处于Ⅰ期启动阶段），此外新增BIOS-0638、BIOS-0639、BIOS-01等项目，通过多适应症，多技术路线丰富公司管线，覆盖更多患者群体，拓展更大市场空间，我们看好公司核心管线的海外BD潜力。
    盈利预测与投资评级：考虑赛默制药产能逐步释放，创新管线持续推进，我们维持公司2026-2027年归母净利润为1.21/2.03亿元，新增2028年为2.37亿元，对应当前市值的PE为51/30/26X，维持“买入”评级
    风险提示：新药研发进展不及预期风险、产业化放量不及预期风险、政策与创新模式不确定性风险。

2025年报及2026年一季报点评：Q1收入恢复向好，关注威士忌动销反馈

百润股份(002568)
    投资要点
    事件：公司公告2025年报及2026年一季报，2025年营收29.44亿元，同比-3.43%，归母净利润6.37亿元，同比-11.36%；其中25Q4营收6.74亿元，同比+1.85%，归母净利润0.88亿元，同比-39.16%。26Q1营收8.00亿元，同比+8.54%，归母净利润2.16亿元，同比+19.34%。
    25年预调酒延续调整，威士忌逐步贡献增量。1）分产品来看，25年酒类业务、食用香精收入分别为25.7、3.2亿元，分别同比-3.89%、-3.91%，其中25H1、25H2酒类收入分别同比-9.35%、+2.37%，酒类业务收入经历24H1-25H1下滑后，25H2逐步企稳，我们预计25年新品威士忌贡献增量、微醺双位数增长、强爽仍有所下滑。2）分区域来看，25年华北、华东、华南、华西收入分别为4.7、10.2、9.6、4.5亿元，分别同比-16%、+0.3%、+3%、-12%，华东、华南核心市场更为稳健。3）分模式来看，25年线下渠道、数字零售渠道收入分别为26.0、3.0亿元，分别同比-6%、+13%，主要线上电商平台延续较好增势。4）盈利能力来看，25年销售净利率同比-1.8pct至21.7%，主要系费率抬升所致。25年销售毛利率同比-0.5pct、税金及附加率同比+0.5pct、销售费用率相对平稳、管理费用率同比+1.4pct，其中管理费用率提升主要系折旧摊销、劳务费、咨询费增加所致。
    26Q1收入恢复较好增长，费率优化、所得税率下降致净利率提升。百润营收自25Q3-26Q1连续三个季度实现正增，26Q1营收同比+8.5%主要系酒类业务、香精香料业务均恢复增长。26Q1净利率同比+2.4pct至27.1%，主要系费率优化、所得税率下降所致。其中毛利率同比+0.7pct、税金及附加率同比+0.9pct、期间费用率同比-0.6pct，此外26Q1所得税率同比-5.6pct至19.6%。
    延续恢复性增长，关注预调酒新品及威士忌动销反馈。短期来看，25Q3-26Q1在预调酒新品、威士忌增量带动下恢复增长节奏，后续关注威士忌及预调酒新品动销节奏。中期来看，预调酒业务品类创新能力强、产品营销经验足、全国化产能加持，随着358产品矩阵持续完善，未来有望持续受益于渗透率提升。此外威士忌业务先发优势明显，需持续营销投入等待动销拐点，未来威士忌第二曲线有望打开成长空间。
    盈利预测与投资评级：参考26Q1经营节奏，我们更新2026~2027年归母净利润预测为7.3、8.4亿元（前值8.8、10.2亿元），新增2028年归母净利润预测9.8亿元，对应当前最新PE分别为24、20、18X。考虑到百润营收25Q3-26Q1延续恢复性增长，期待筑牢底部重拾成长，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；食品安全问题；预调酒销售不及预期、新品威士忌铺货不及预期。

2026年一季报点评：Q1业绩符合市场预期机器人产品不断拓展

震裕科技(300953)
    投资要点
    26Q1业绩符合市场预期。公司26Q1营收29.7亿元，同环比+65.6％/-5.5％，归母净利2.8亿元，同环比+286.8%/+179％，扣非净利2.7亿元，同环比+314.3%/+175.4％，毛利率15.8%，同环比+2.5/+2.2pct，归母净利率9.5%，同环比+5.4/+6.3pct，业绩处于预告中值，符合市场预期。
    结构件盈利逐步提升。我们预计公司结构件业务26Q1收入环比略降，同增50%+，26年全年收入预计超100亿元，同增60%，盈利端，我们预计26Q1毛利率提升至17%+，净利率9-10%左右，贡献1.8-2亿元左右利润，盈利拐点明确；铁芯业务毛利率持续提升，我们预计26年全年贡献1.5-2亿元利润，26Q1预计贡献0.3-0.5亿元利润左右。我们预计模具26年全年收入5亿元，贡献稳定增长。
    机器人产品不断拓展、大客户实现突破。产品端，公司完成开发整套人形机器人丝杠产品，并实现行星滚柱丝杠-线性执行器-集成仿生臂产品的迭代，同时拓展微型丝杠/行星齿轮模组/涡轮蜗杆等灵巧手硬件产品，新产品项目不断兑现；客户端，丝杠直接对接海外大客户；国内大部分已采用或正在研发使用线性执行器模组和反向式行星滚柱丝杠的人形机器人本体厂实现小批量供货、送样、技术交流等，灵巧手精密零部件已对国内知名本体厂家实现小批量供货。相关产品已经得到国内外多个知名头部人形机器人本体客户验证。
    公司存货小幅增加、减值冲回0.16亿。公司26Q1期间费用2.1亿元，同环比+14.8%/-22.8%，费用率7.2%，同环比-3.2/-1.6pct；26Q1经营性现金流0.5亿元，同环比-211.9%/-58.8%；26Q1资本开支0.5亿元，同环比-21.4%/-10.9%；26Q1末存货13.6亿元，较年初+11.4%。此外公司资产减值冲回0.1亿元，信用减值冲回0.06亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司业绩符合市场预期，我们维持原有预测，预计26-28年归母净利11.9/17.7/23.4亿元，同比+132%/+49%/+32%，对应PE31/21/16X，给予27年30X PE，目标价306.6元，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险，下游需求不及预期。

Strong 2025 results driven by overseas expansion and domestic share gains

联影医疗(688271)
    United Imaging (UIH) reported strong 2025 results. Revenue rose 34.0% YoY toRMB13.8bn, 4% above our estimate, while attributable net profit increased 48.1%YoY to RMB1.9bn. In 1Q26, revenue grew 17.3% YoY to RMB2.9bn, slightlymissing our expectation, accounting for 17% of our full-year forecast (vs. thehistorical average of ~20%). We therefore lower our 2026E revenue growthforecast from 25.7% to 22.5% YoY, although our absolute revenue estimateincreases by 1.4% on a higher base in 2025.
    Overseas expansion remains the key growth driver. Overseas revenuerose 51.4% YoY to RMB3.4bn in 2025, driven by strong growth across majorregions, including North America (+56% YoY), Europe (+50% YoY), and APAC(+41% YoY). Momentum remained solid in 1Q26, with overseas revenue up~27% YoY to approximately RMB710mn. In our view, the strong performancewas driven by continued progress in high-end products such as PET/CTs andMRs, as well as improving global sales and service network. Overseas servicerevenue grew ~53% YoY in 2025. With rising brand recognition and increasingpenetration into high-end customers, we expect overseas revenue to maintainrobust growth in 2026E.
    Domestic growth was driven by market share gains. Domestic revenuegrew 29.1% YoY to RMB10.4bn in 2025, with UIH ranking No.1 in newinstallations across multiple products, including CT, MR, MI and RT. Sharegains were particularly notable in MR (+6.4ppts), RT (+18.1ppts), and PET/CT(+13.5ppts). Looking ahead, equipment renewal projects are continuing to rollout. With the implementation experience in 2025, we expect the execution toaccelerate and continue to support hospital procurement demand. However,the domestic market for medical imaging equipment declined 21.1% YoY in1Q26, according to MDDi. Therefore, we believe that UIH’s revenue growth willface tougher comparisons in 2H26E given the lags between tender wins andrevenue recognition.
    Near-term GPM headwinds partially offset by favorable product mix. GPMdeclined 1.5ppts/2.8ppts YoY to 47.0%/47.2% in 2025/1Q26, respectively,mainly due to domestic VBPs, tariffs and higher liquid helium costs.Encouragingly, blended ASP increased by more than 20% YoY in 2025, drivenby a richer mix of high-end systems. For example, revenue from 3.0T-andabove MR systems grew over 60% YoY and accounted for over two thirds oftotal MR revenue in 2025. Service revenue, which carries higher GPM thanequipment sales, rose 26% YoY and accounted for 12.4% of total revenue in2025. We believe that the mix shift toward high-end systems and servicesshould help partially offset pressure from VBPs, tariffs, and elevated liquidhelium costs. More diversified helium sourcing and greater in-house productionof key components should also support margin improvement.
    Maintain BUY. We remain positive on UIH’s long-term growth. However, welower our 2026-28E earnings forecasts to factor in VBP pressure and elevatedliquid helium costs in the near term. We therefore lower TP to RMB161.04based on a 9-year DCF model (WACC: 8.1%, terminal growth: 4.0%)

定位精品投行，ROE领先同业

中信建投(601066)
    投资要点
    股东背景强大，国有资本实现控股。北京国管和中央汇金作为公司最大股东，分别占据了36%和31%的股份。北京国管是由北京市国资委独家出资成立，是一家以国有资本的证券化和价值最大化为目标的投融资平台。中央汇金根据国务院授权，对国有重点金融企业进行股权投资，旗下拥有申万宏源、中金公司、银河等多家券商。
    中信建投ROE居于行业前列，轻资产类业务占比超过55%。公司资本运作能力较强，2015-2025年ROE在7%-40%，始终高于行业平均水平，排名行业前四，在2019、2020年排名行业第一。我们认为公司ROE保持较高水平一方面是由于公司杠杆略高于其他同业，2015-2025年平均杠杆率为4倍，而行业杠杆率在3倍；另一方面是由于公司轻资产类业务，如投行、机构业务收入占比较高，资产运作能力更强。2015-2025年，公司轻资产业务收入占比超过55%，其中投行业务平均贡献度超过20%，远高于行业平均收入占比的11%，优势显著。
    业绩排名行业前十，投行业务全面领先。2015年以来，公司营业收入和净利润均保持在行业前十的水平；2018年A股上市后各项资产规模排名逐步提高，在同业间拥有不俗的综合竞争力。公司定位精品投行，股债承销规模常年位于行业领先地位，2016年以来境内股+债承销规模稳定保持在前二。境外股权投行方面，公司近年来在香港股权投行有所发力，股权承销规模市占由2022年以前的不足2%提升至3%以上，排名由10名开外进入行业前8位。此外公司在股权项目发行收紧的背景下，重点发力并购重组业务，进一步均衡投行业务结构。2025年，完成A股重大资产重组项目数及交易金额排名行业前2。
    国际业务成长迅速，增资境外子公司有助于拓展国际业务。2025年，中信建投国际净利润同比增长177%，明显高于行业平均水平，国际业务收入占比由2020年的1%提升至2025年的6%，平均ROE显著提升，由2020-2023年的4%左右提升至2024年、2025年的8%和19%。公司持续推进国际化布局，包括加强与海外监管机构、交易所和金融机构合作等，并推进全牌照布局，公司已取得东南亚业务资质、新加坡交易所衍生品交易资格以及港交所相关业务资格。公司于2026年完成对子公司中信建投国际的增资15亿港元，用于拓展国际业务。
    盈利预测与投资评级：我们预计中信建投2026/27/28归母净利润分别为117/124/132亿元，同比+24%/+6%/+6%。截至2026年4月28日，公司股价分别对应2026E/27E/28E1.83/1.67/1.52xPB，高于行业平均（证券II（中信）指数）估值1.24xPB，分别处于近十年和近五年估值的9%、2%分位。公司ROE高于行业平均水平，我们看好公司境内境外投行业务的优势，并不断深化“四投联动”机制，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：权益市场波动带来业绩和估值的双重压力；宏观经济剧烈波动影响资本市场活跃度；资本市场监管趋严，对公司经营环境造成影响

资源板块量价齐升，业绩符合预期

金诚信(603979)
    l投资要点
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入138.94亿元，同比增长39.74%；实现归母净利润/扣非归母净利润23.39/23.21亿元，同比增长47.66%/47.79%。25Q4公司实现营收/归母净利润39.61/5.86亿元，同比增长33.28%/19.36%，环比增长9.51%/下降8.79%。26Q1公司实现营收/归母净利润34.14/6.01亿元，同比+21.45%/+42.55%，环比-13.81%/+2.70%。
    资源板块放量增长，矿服业务略有拖累。分业务看，2025年矿山资源业务实现营收/毛利69.86/31.21亿元，同比+117.67%/130.20%，矿服业务合计实现营收/毛利66.13/15.15亿元，同比+1.06%/-13.47%。矿山业务量价齐升，矿服业务下滑主要由于Lubambe铜矿收购后转为内部单位，确认收入及毛利减少，部分项目受作业量下滑/爬产影响。
    量：2025年铜金属销量9.27万吨，同比+88.16%，磷矿石销量35.74万吨，同比-1.00%，铜金属产销增长主要由于Lonshi铜矿达产放量，Dikulushi和Lonshi铜矿超额完成生产计划，Lubambe铜矿全年并表。2026Q1铜金属产销量分别为2.24/1.81万吨，主要受品位下降和雨季影响。
    价：2025年铜价同比上涨7.62%，2026Q1同比上涨36.72%。
    2026年产量预计稳步增长，远期扩产空间巨大。2026年公司自有资源项目计划生产铜金属（当量）10.03万吨、销售铜金属（当量）9.97万吨，生产销售磷矿石30万吨；伊斯坦鑫山磁铁矿项目计划生产及销售铁精矿125万吨。
    远期看，两岔河磷矿北部采区预计在2028年底投入使用，年产能由30万吨扩至80万吨，Lonshi铜矿东区投产后年产量可由4万吨扩至10万吨，Lubambe铜矿处于技改状态，技改完成后预计年产3.5万吨铜，公司持有San Matias铜金银矿股权比例达到97.5%，处于EIA审批状态。
    投资建议：考虑到公司矿服、资源板块双轮驱动，铜价预计长期高位运行，预计公司2026/2027/2028年实现归母净利润32.54/36.13/40.91亿元，分别同比增长39.13%/11.05%/13.21%，对应EPS分别为5.22/5.79/6.56元。
    以2026年4月27日收盘价为基准，2026-2028年对应PE分别为11.85/10.67/9.43倍。维持公司“买入”评级。
    l风险提示：
    价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。