2024年一季报点评：受高价精矿库存和SQM11亿美元税影响Q1业绩亏损

天齐锂业(002466)
    投资要点：
    公司发布 2024 年一季度报告。 2024 年第一季度公司实现营业收入25.85 亿元， 同比-77.4%， 环比-63.6%； 归母净利润-38.97 亿元， 同比-179.9%，环比亏损进一步加大； 扣非后归母净利润-39.17 亿元， 环比亏损进一步加大， 业绩低于预期。
    SQM 补缴矿业税对应影响公司投资收益约 17 亿元。 智利矿业税征税行业和产品仅针对铜矿， 锂矿暂未被纳入范围， 但智利政府在实践中扩大了矿业税的征税范围。此前智利法院曾做出裁决支持 SQM 不缴纳矿业税的诉求， 但随着智利左派总统的上台， 智利圣地亚哥法院撤销了此前裁决，要求 SQM 补缴税费。 此前一直将该笔费用计入“其他非流动资产”， 但随着智利法院判决的下达， SQM 有大概率将其调整到当期利润表， 并预计可能将减少其 2024 年第一季度的净利润约 11 亿美元（涵盖 2011-2023 财年矿业税金额）。 按照持股比例 22.16%计算在 2024 年第一季度应分担的被投资单位的净利润影响， 金额约为 17 亿元人民币。
    23 年高价包销的精矿库存致公司少数股东损益增大。 2023 年泰利森Q1-Q4 精矿包销价格为 5783/5431/3740/3016 美元/吨， 而 2023 年泰利森销售给两位股东精矿量约 143.2 万吨， 其中销售给雅保以及公司外售技术级精矿量合计 84.5 万吨。 考虑到公司去年自有锂盐产量和委外加工量， 以及2022 年度包销的剩余精矿库存， 2024 年度仍有 2023 年年度包销的未使用的精矿库存， 参考此前季度包销价格， 该批库存精矿包销成本超过 3000 美元。 公司矿端权益仅为 26%， 高价的包销价格意味着利润从冶炼端向矿端转移， 而因为矿端权益较少导致少数股东损益提高。 目前两位股东从泰利森包销的精矿定价机制为 M-1， 随着大量较低的精矿使用移动加权平均成本， 预计该批高价包销的精矿对利润的影响将逐步消除。
    SQM 与 Codelco 合作开发阿塔卡马盐湖对公司长期股权投资暂无影响。 此前 SQM 与 Corfo 的租赁合同将在 2030 年到期， 而 2030-2060 年租赁合同归属于 Codelco。 为了延长对智利阿塔卡马盐湖开发时间， SQM 与智利国家铜业公司 Codelco 就 2025 年至 2060 年期间阿塔卡马盐湖的运营和开发达成了不具有法律约束力的谅解备忘录， 共同开发盐湖， 成功延续了采矿期限。 目前天齐锂业正在提请 SQM 召开新的临时股东大会， 就该不具有法律约束力的框架性协议是否损害股东权益进行讨论， 因此截止 23 年年底对 SQM 长期股权投资不存在减值。
    盈利预测与投资建议： 我们考虑 SQM 补缴税费以及公司 2023 年遗留的高价包销精矿影响， 预计 24-26 年公司归母净利润为-9.39/39.10/51.46 亿元（24-26 年前值为 32.95/39.20/51.48 亿元）。考虑到高价精矿库存以及 SQM补缴税费为一次性费用， 对公司长期业绩并无影响， 维持“买入” 评级。
    风险提示
    新能源汽车需求不及预期； 在建项目不及预期

并购方案落地，业务整合开启

国联证券(601456)
    事项：
    国联证券发布发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案。2024年5月12日，国联证券发布公告称公司拟以11.31元/股向国联集团、沣泉峪等46名交易对方购买其合计持有的民生证券100%股份，并拟向不超过35名特定投资者发行股份，募集配套资金不超20亿元，发行A股股份数量不超过2.5亿股，拟用于民生证券业务发展。
    国信非银观点：1）此次交易以发行A股股份的方式支付交易对价，发行价格为11.31元/股。发行价相较停牌前一交易日（4月25日）的收盘价格10.46元/股，高出8.13%，定价体现长期整合良好预期。2）国联与民生证券合并后有望跻身行业前20。以2023年末数据进行测算，国联证券净资产为181亿元；民生证券净资产为158亿元，加上配套募资，合并后的机构净资产规模将跻身行业前20名。3）经纪与投行业务有整合机会。投行业务一直是民生证券优势业务，从2021年至2023年，投行业务在营收中的占比分别为43%/63%/56%。据Wind数据显示，2023年，民生证券IPO发行上市20家，行业排名第5，市场份额5.65%；共计募集资金200.67亿元，市场份额5.59%。同期，国联证券IPO发行上市4家，行业排名第22位，市场份额1.13%；共计募集资金23.68亿元市场份额0.66%。从区域来看，民生证券分支机构网点重点覆盖河南地区，国联证券则主要在无锡及苏南地区有相对较高市场占有率。国联证券对民生证券的兼并将形成一定优势互补。4）我们对公司的盈利预测维持不变，预计2024-2026年归母净利润的为8.8/10.1/10.9亿元，同比增长30.3%/15.5%/7.9%，当前股价对应的PE为39.5/34.2/31.7x,PB为2.0/2.0/1.9x。资本市场改革持续，券商持续发力公募管理业务，积极加大战略布局，持续提升公司综合实力和ROE，我们对公司维持“买入”评级。
    评论：
    国联证券发布发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案
    2024年5月12日，国联证券发布公告称公司拟以11.31元/股向国联集团、沣泉峪等46名交易对方购买其合计持有的民生证券100%股份，并拟向不超过35名特定投资者发行股份，募集配套资金不超20亿元，发行A股股份数量不超过2.5亿股，拟用于民生证券业务发展。
    支付交易对价11.31元/股，定价体现长期整合良好预期
    根据公告，此次交易中发行股份募集配套资金的定价基准日为发行期首日，发行价格不低于募集配套资金定价基准日前20个交易日股票交易均价的80%，且不低于此次发行前公司最近一期经审计的归属于母公司普通股股东的每股净资产。此次交易以发行A股股份的方式支付交易对价，发行价格为11.31元/股。发行价相较停牌前一交易日（4月25日）的收盘价格10.46元/股，高出8.13%。
    国联与民生证券合并后有望跻身行业前20
    以2023年末数据进行测算，国联证券净资产为181亿元；民生证券净资产为158亿元，加上配套募资，合并后的机构净资产规模将跻身行业前20名。
    经纪与投行业务有整合机会
    2023年，国联证券实现营业收入29.55亿元，同比增长12.68%；实现归母净利润6.71亿元，同比下降12.51%，营业收入主要来自于经纪业务及投资业务。2021年至2023年，经纪业务在营业收入中的占比分别为21%/21%/17%，投资业务占比为47%/44%/42%。
    2023年，民生证券的营业收入为37.99亿元，同比增长50%；归母净利润为6.81亿元，同比增长222.68%。投行业务一直是民生证券优势业务，从2021年至2023年，投行业务在营收中的占比分别为43%/63%/56%。据Wind数据显示，2023年，民生证券IPO发行上市20家，行业排名第5，市场份额5.65%；共计募集资金200.67亿元，市场份额5.59%。同期，国联证券IPO发行上市4家，行业排名第22位，市场份额1.13%；共计募集资金23.68亿元，市场份额0.66%。从区域来看，民生证券分支机构网点重点覆盖河南地区，国联证券则主要在无锡及苏南地区有相对较高市场占有率。国联证券对民生证券的兼并将形成一定优势互补。
    风险提示
    市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。

业绩短期承压，云战略转型加速推进

用友网络(600588)
    投资要点
    投资事件：近日公司发布2023年报及2024年一季报：（1）2023年营业收入97.96亿元，增速5.8%，归母净利润为亏损9.67亿元，去年同期为2.19亿元；（2）2024年一季度营业收入为17.49亿元，增速18.6%，归母净利润为亏损4.53亿元。
    受组织结构升级、人员调整等因素影响，业绩短期承压，但长期趋势向好。2023年公司进行业务组织模型升级，大型企业客户业务由原来以地区为主的组织模式升级为行业为主的组织模式。组织模式调整期间对公司业务开展存在一定的影响。并且为了抢占市场机遇，公司加大战略投入，2023年平均人数较2022年增加了1,896人，2023年公司工资薪酬同比增加较多。受多因素影响，公司成本及费用增加较多，业绩短期承压。但组织模式升级、加大战略投入等也给公司带来积极变化，2023年公司新签合同订单同比增长17.6%，千万级新签订单增加71.1%。随着公司组织模式升级完成，人员调整步入尾声，公司有望依托前期布局和产品等竞争优势获得更多市场机遇。
    云战略转型加速推进，经营指标靓丽。公司继续推进云战略转型，2023年公司云服务收入规模达70.91亿元，同比增长11.6%，其中的大型客户云服务业务收入47.31亿元，同比增长7.7%；中型客户云服务业务收入8.65亿元，同比增长36.9%，核心产品续费率为84.3%；小微型企业客户云订阅收入48,957万元，同比增长28.0%。从经营指标来看，云业务相关合同负债为24.6亿元，同比增长28.0%，订阅相关合同负债为18.3亿元，同比增长38.8%，云服务业务ARR为23.5亿元，同比增长15.0%，多项云服务业务经营指标持续优化。公司云战略转型加速推进，多项指标表现靓丽。
    加大AI研发投入，加速推进海外拓展，新业务新模式有望驱动公司业绩持续高增长。AI方面，公司已经发布企业服务大模型YonGPT，并且已经与YonBIP企业绩效、管理会计、全球司库、商旅费控、税务服务等产品深度融合，部分场景已经成功实现落地。中国中化、徐工集团等知名企业已经使用YonGPT，公司产品得到市场和客户的高度认可。海外拓展方面，公司启动了全球化2.0战略，海外布局进一步完善，客户覆盖中企出海客户及海外本地客户。公司新业务新模式有望驱动公司业绩持续高增长。
    投资建议：由于公司组织模式升级，加大研发等因素影响，我们对公司盈利预测进行调整。调整前，我们预计公司2024/2025年收入分别为130.50/163.15亿元，净利润分别为7.46/13.00亿元。调整后，我们预计公司2024/2025/2026年收入分别为112.12/128.96/147.69亿元，净利润分别为1.29/4.68/8.21亿元，对应PS分别为3.6/3.1/2.7倍。考虑公司云转型加速落地及PS估值处于较低水平，给予公司“买入”评级。
    风险提示：业务发展不及预期，政策落地缓慢

公司简评报告：高基数下业绩表现稳定，全年有望保持平稳增长

山河药辅(300452)
    核心观点
    事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为8.39亿元（+19.12%），归母净利润为1.62亿元（+23.58%），扣非归母净利润为1.38亿元（+14.94%）。2024年1季度，公司实现营业收入2.38亿元（-4.05%），归母净利润为4982万元（+0.86%），扣非归母净利润为4224万元（-7.56%）。
    重点品种平稳增长，产能释放持续推进。分产品来看，2023年纤维素及其衍生物类产品收入为3.88亿元（+18.02%），预计微晶纤维素和羟丙甲纤维素两大重点品种保持平稳增长，随着进口替代的推进以及植物胶囊需求复苏，我们预计2024年该类产品仍有望保持平稳增长。淀粉及衍生物类收入为2.02亿元（+14.06%），预计受益于疫情相关药品需求实现较快增长，我们认为2024年该品种在高基数基础上保持稳定增长。其他类产品收入为1.77亿元（+35.84%），预计主要是受益于聚维酮K30、交联聚维酮等品种放量贡献。新型药用辅料生产基地一期项目于2023年10月份获准试生产；新产能达产后，公司微晶纤维素、羟丙甲纤维素、交联聚维酮和交联羧甲纤维素钠等品种产能将显著增加，将成为未来2-3年驱动公司业绩增长的重要动力。2024年1季度公司业绩有所波动，我们认为主要是由于2023年同期下游客户采购需求集中释放，业绩基数较高所致，预计2024年全年业绩仍有望保持平稳增长。
    进口替代趋势延续，新品种梯队日益丰富。2023年公司深挖客户需求，对标进口产品，进一步开拓中高端市场，全年顺利完成了多家重要客户的产品进口替代工作，2023年公司国内销售收入为7.39亿元（+21.09%），我们预计进口替代对内销增长有较大贡献，未来随着下游制剂企业的降本增效，预计辅料进口替代仍有较大空间。2023年公司新增醋酸纤维素、淀粉丸芯等5个新产品，后续随着关联制剂品种放量，有望成为新的业绩增长点。
    盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为9.77亿元、11.24亿元和12.81亿元，同比增速分别为16.5%、15.0%和13.9%；归母净利润分别为1.89亿元、2.28亿元和2.73亿元，同比增速分别为17.1%、20.5%和19.8%，以5月17日收盘价计算，对应PE分别为17.2倍、14.2倍和11.9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动影响产品毛利率；募投项目产品需求下滑导致收益不及预期。募投项目投产进度低于预期，导致业绩增长不及预期。
   

竞争能力稳步增强，营收业绩持续增长

振华风光(688439)
    事件：4月25日，公司发布2024年一季报。
    2024年第一季度公司实现营业收入3.48亿元，同比增长7.63%；实现归母净利润1.40亿元，同比增长8.57%；实现扣非归母净利润1.34亿元，同比增长4.71%。
    应收款项同比大幅增长，公司业绩增长潜力十足
    截止2024年一季度末，公司应收票据及应收账款17.36亿元，同比增长76.47%；应付票据及应付账款3.85亿元，同比减少7.48%。应收款项的大幅增长或表明公司下游订单持续增长，未来业绩有望不断加厚。我们认为，公司业绩有望持续增长，下游订单或将持续增多。
    聚焦科技创新，竞争能力稳步增强
    2023年间，公司围绕国企深化改革“两个核心”，提升核心竞争力，增强核心功能，着力构建全新产品体系，力争向射频微波、时钟电路、隔离器等新领域产品实现突破；二是持续加大研发投入，累计推出近百款新品；三是积极探索“产学研用”深度融合，通过与高校开展技术合作，夯实射频微波等产品方向的发展基础；四是加强测试平台建设，拓展测量能力，实现多项关键技术，夯实为用户提供整体解决方案的能力。
    2024年4月19日，公司发布《2023年度募集资金存放与实际使用情况的专项报告》，公司高可靠模拟集成电路晶圆制造及先进封测产业化项目进度达到2.94%。我们认为，公司研发投入或将持续增长，募投项目进展有望有力推动，或将为后续产品的扩充打下坚实基础。
    期间费用率整体可控，利率水平经管理改善有望恢复
    2024年一季度公司实现净利率39.93%，同比-3.86pcts；实现毛利率71.57%，同比-0.6pcts。一季度期间费用率18.24%，同比+1.02pcts：销售费用率2.46%，同比-1.7pcts；管理费用率6.89%，同比+1.08pcts；财务费用率-0.98%，同比+2.05pcts；研发费用率9.88%，同比-0.4pcts。我们认为，公司期间费用整体位于可控区间，公司“提质增效重回报”方案中提到优化公司运营管理，公司有望在后续季度中提质增效，实现利率回升及费用下降。
    盈利预测与评级：公司深耕军用集成电路市场，拥有完善的芯片设计平台、SiP全流程设计平台和高可靠封装设计平台，具备陶瓷、金属、塑料等多种形式的高可靠封装能力，以及电性能测试、机械试验、环境试验、失效分析等完整的检测试验能力，围绕信号链和电源管理器等产品进行设计开发，在国内高可靠集成电路领域中先发优势明显。公司产品业务受益于国家国防信息化建设的有序推进，新增装备及装备的迭代升级将会为高可靠集成电路带来新的市场空间，公司业务有望进入持续增长周期；同时随着公司在产业端、市场端持续发力，公司经营能力稳定改善，看好公司未来长期发展。考虑到24年一季度业绩增速略有下滑，故略微调整盈利预测，我们预计公司在2024-2026年的归母净利润分别为6.82/8.45/10.35亿元（2024年、2025年预测前值为7.95/10.81亿元），对应P/E为19.39/15.66/12.79X，维持“买入”评级。
    风险提示：研发未达预期风险；客户集中度较高风险；税收政策变动的风险；贸易摩擦风险；需求端放缓或调整风险等。

从区域厂网一体 到广西地方能源平台

广西能源(600310)
    投资要点：
    广西能源集团旗下唯一上市平台，拥有厂网一体稀缺资产。公司原名桂东电力，经过一系列股权转让后，公司实控人由贺州市国资委变更为广西国资委，大股东为广西能源集团。广西能源集团明确提出将聚焦主责主业，做大做强做优广西能源股份（即本上市公司）。公司实质性成为广西自治区核心能源上市平台，承载做大做强广西自治区能源产业的集团使命。
    根据前期公告和避免同业竞争承诺，广投集团未来有望将能源资产、能源指标都注入上市公司。
    在2018年股权划转之初，广投集团就签署合作协议，提出将把旗下能源资产、能源指标注入上市公司。2020年集团践行承诺将桥巩水电站注入上市公司，2023年再次践行承诺将所获得的海风指标注入上市公司。梳理下来，当前广西能源集团未上市发电资产包括：96.2万千瓦参股核电；24万千瓦参股水电、196万千瓦控股火电、244.1万千瓦参股火电，以及59万千瓦在建风电。另外广投集团体内还拥有未上市参股水电权益装机162万千瓦。
    传统厂网资产铸造稳定利润和现金流护城河。1）电源资产：公司拥有水电85.86万千瓦，火电70万千瓦，光伏2万千瓦，其中31万千瓦水电上自有电网，其余电源上广西电网。公司水电发电量波动较大，2018-2023年均贡献归母净利润0.9-2.3亿元，2023年来水偏枯仅实现归母净利润0.9亿元，2024年来水若好转将带来盈利大幅增长。火电由于远离产煤区煤价成本较高，且折旧成本和财务费用偏高，导致过去三年火电机组亏损严重，2023年高价库存煤消耗导致公司再次亏损接近1亿（基本位于上半年），预计2024年煤价整体较为平稳，且广西地区2024年火电长协价格加容量电价后与2023年基本持平，预计2024年公司火电盈利改善显著。2）电网资产：公司拥有桂东电网，主要供电营业区为贺州市，年均供电量约40亿千瓦时，其中自供电比例接近1/3，盈利能力整体稳定，未来新能源上自有电网有望进一步发挥电网放大盈利作用，实现更高的供电利润。
    受益于广西自治区新能源发展趋势，未来公司新能源将有望加速增长。十四五期间广西规划海上风电并网3GW，核准7.5GW，2022年首批海风2.7GW竞配已经完成，广西能源集团获得1.8GW（已经注入上市公司），并参股剩下的0.9GW。北部湾风资源良好，且平价上网，测算下来资本金收益率超12%。2024-2026年首批海风项目有望陆续投产，为公司带来较高利润增量。在陆上风光方面，自治区规划十四五新增陆上风电不低于15GW，光伏不低于13GW，广西能源集团获得风电指标130万千瓦，其中上市公司体内55万千瓦，非上市公司体内75万千瓦，当前广西地区市场化方案整体较为温和，区域内项目电价下降风险可控，预计陆上风光项目收益率也好于其余内陆省份。
    盈利预测与估值：我们预计2024-2026年公司实现营业收入分别为46.1、58.1、70.9亿元，同比增长率分别为-72.5%、26.1%、22.1%，实现归母净利润分别为1.94、3.95、6.34亿元，同比增长率分别为11290%、104%、60.4%。当前股价对应的PE分别为26倍、13倍和8倍，我们选取桂冠电力、三峡水利、中闽能源、浙江新能作为可比公司进行估值，2025-2026年公司PE低于可比公司PE，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：新能源新增装机不及预期、来水波动、煤价上涨超预期

公司事件点评报告：品牌渠道基石稳固，产品区域轮动发力

山西汾酒(600809)
    事件
    2024年5月17日，山西汾酒在山西汾阳举办2023年度股东大会。
    投资要点
    各价位带产品轮动发力，期待青30全新表达
    灵活应对行业变化，提高腰部产品重视度。公司拥有多价位带产品布局，其中腰部产品巴拿马与老白汾系列位于100-300元价位带，在省内成熟度较高的基础上进行全国化扩张，巴拿马系列选取全国40个城市点状布局，老白汾系列以环山西市场为主。公司将成立专业化指导小组，6月上市老白汾新品并召开两大系列产品推广督促会，期待发力宴席市场带来高增长。提升高端品牌价值，加强产品区隔。公司将从青30品牌价值再创造、形成标准化表达、固化和提升消费者认知三个维度和阶段体现全新品牌形象。同时，预计在一线城市地标密集投放进行品牌传播。
    省内外规划策略灵活，品类优势引领增长
    省内依靠产品结构升级，省外灵活制定增长目标。省内青25目前增长较好，顺应省内消费升级趋势；省外已积蓄势能地区/当地经济发展较好地区/某些品类仍在培育地区全年销售增长目标分别为40%/30%/20%，同时半年度将进行目标调整，以保证目标达成的合理性和增长的可持续性。品类势能引领增长，管理效率持续提升。目前公司正推进“汾享礼遇”新渠道模式改革，后续将陆续发出五码合一新产品配合渠道效率提升，进一步加强市场管理。
    盈利预测
    我们长期看好公司凭借香型差异化与龙头优势引领清香高势头增长，全价位带产品轮动放量保持业绩稳定增长，渠道模式改革后渠道效率提升。我们预计公司2024-2026年EPS为10.60/13.01/15.94元，当前股价对应PE分别为25/20/17倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、青花20增长不及预期、献礼版玻汾进度不及预期、青花30批价恢复不及预期等。

内外联动拓展产品线，延伸汽车、通信等前沿领域

希荻微(688173)
    投资要点
    充电解决方案供应商，发力中高端市场。公司主营产品DC/DC芯片、超级快充芯片等具备与国内外龙头厂商相竞争的性能，获得海内外众多知名头部客户的认可。在手机等消费电子领域，公司产品取得了高通、联发科等国际主芯片平台厂商参考设计，广泛应用于三星、小米、荣耀、OPPO、vivo、传音、谷歌、罗技等品牌客户的消费电子设备中，覆盖包括中高端旗舰机型在内的多款移动智能终端设备。
    产品性能持续升级，提高市场竞争力。公司推出多款更高效率和更低功耗的芯片产品，在电源管理芯片方面，公司推出了高效率大电流电荷泵充电芯片产品，在电荷泵模式下最大充电电流可达到8A，同时具有出色的转换效率、更小的PCB面积的总体解决方案；在端口保护和切换芯片方面，公司推出了具有高压保护功能的新型USB Type-C模拟音频开关产品等，支持模拟音频耳机和其他移动应用，可实现USB2.0信号、模拟音频、麦克风信号三合一切换传输功能。
    车规级产品进展迅速，出货多家汽车前装厂商。公司持续增加车规等项目研发投入，积极扩充以研发为主的高端人才，2023年全年研发费用为2.37亿元，同比增长17.26%，占公司营业收入的60.32%。当前公司车规级电源管理芯片产品达到了AEC-Q100标准，且DC/DC芯片已进入Qualcomm的全球汽车级平台参考设计，实现了向Joynext、YuraTech等汽车前装厂商的出货，并最终应用于奥迪、现代、起亚、小鹏、红旗、问界、长安等中欧日韩多个品牌汽车中。
    音圈马达驱动产品线进入主流客户供应链，助力业绩增长。2023年第二季度开始，公司在大中华区开展AF/OIS技术相关的音圈马达驱动芯片产品线业务，产品已进入vivo、荣耀、传音、OPPO、小米、联想等主流消费电子客户的供应链，覆盖应用于多款消费电子终端产品中，2023年全年音圈马达驱动芯片产品线出货金额约2.5亿元，2024Q1单季度出货金额达1.6亿元。自动对焦和光学影像防抖技术是应用于摄像头模组的核心技术之一，在智能手机、笔记本电脑、物联网、医疗、汽车电子、安防、工业等领域具有广泛的应用，潜在市场空间宽广。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润-1.2/0.1/1.2亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    市场复苏不及预期；行业竞争格局加剧风险；产品研发及技术创新不及预期。

笔电景气提升带动公司业绩修复，“两翼”布局未来成长可期

春秋电子(603890)
    公司公布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收32.57亿元，同比-15.28%，实现归母净利润0.27亿元，同比-82.99%；2024年一季度实现营收9.09亿元，同比+30.88%，实现归母净利润0.14亿元，同比+149.78%。公司作为笔记本结构件领先企业，一方面有望受益于AI PC刺激下的笔记本行业景气度回升，另一方面公司积极推进通讯电子及新能源汽车“两翼”布局打开成长空间，维持“买入”评级。
    支撑评级的要点
    受下游笔记本电脑行业需求下降影响，公司2023年业绩承压。2022年下半年以来，随着全球需求的放缓，笔记本电脑行业受到了短期需求下降的冲击，并经产业链传导至公司，导致公司业绩承压，营业收入和归母净利润同比下滑。分产品来看，结构件模组收入27.89亿元，同比-12.84%；通讯电子收入2.57亿元，同比-23.58%；模具收入1.70亿元，同比-31.02%。盈利能力方面，公司23年毛利率为15.28%，同比-1.67pct，净利率为-0.06%，同比-3.55pct。
    AI PC刺激换机需求，笔电行业景气度回升，公司业绩迎来修复。笔记本电脑更新换代周期在即，叠加AI PC新品的推出，推动笔电行业景气度回升，根据Techinsights的数据显示，2024Q1全球笔记本电脑出货量4610万台，同比+7%。在笔电行业景气度回升的大背景下，公司业绩迎来修复，2024年一季度实现营收9.09亿元，同比+30.88%，实现归母净利润0.14亿元，同比+149.78%，毛利率为14.07%，同比+0.14pct，净利率为0.58%，同比+5.62pct。
    把握机遇布局新能源汽车结构件业务，打造第二成长曲线。汽车电子正在与消费电子趋同，二者共同呈现轻量化、智能化、时尚化的特点，因此，目前消费电子结构件厂商面临向汽车电子结构件领域进行外延式发展的历史性机遇。目前公司已成功突破“半固态射出成型”技术，能够凭借技术优势与成本优势开启新能源汽车电子结构件量产。公司业务向外延伸至汽车电子结构件产业，充分契合了汽车电动化、智能化、轻量化发展趋势，未来新能源汽车电子板块的发展有望成为公司新增长点。
    估值
    根据公司各个业务情况，我们调整公司的盈利预测，预计2024-2026年实现营业收入39.65/48.80/56.25亿元，实现归母净利润1.57/2.65/3.77亿元，EPS为0.36/0.60/0.86元，当前股价对应PE为24.8/14.7/10.3倍，公司作为笔记本结构件领先企业，一方面有望受益于AI PC刺激下的笔记本行业景气度回升，另一方面公司积极推进通讯电子及新能源汽车“两翼”布局打开成长空间，维持“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    下游需求不及预期的风险；新业务拓展不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

2023年报及2024一季报点评：复产+技改带动23年业绩大幅增长，量价齐升继续提振业绩释放

兴业银锡(000426)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023全年公司实现营业收入37.1亿元，同比+77.7%；归母净利润9.69亿元，同比+457.4%；扣非归母净利润10.2亿元，同比+410.1%。2024Q1公司实现营业收入7.6亿元，同比+66.5%，环比-40.35%；归母净利润2.3亿元，同比+1539.4%，环比-46.2%。
    2023年银锡产量增长带动公司利润同比大幅增加。1）量：23年公司锡精矿产量0.78万吨，同比+0.47万吨/+155.4%；银精矿产量122吨，同比+9.5吨/+8.4%；锌精矿5.5万吨，同比+1.36万吨/+32.8%；另外，收购西藏博盛后2023年公司金精粉产量46公斤。2）价：23年锡均价21.2万元/吨，同比-3.25万/-13.3%%；白银均价5,579元/公斤，同比+838元/+17.7%。3）利：23年公司实现毛利19.6亿元，同比+10.3亿/+111.3%。其中，锡产品毛利8.6亿元，同比+6.5亿/+311.4%，折吨锡成本5.5万元/吨；银产品毛利5.0亿元，同比+2.8亿/+124.5%，折银成本2,600元/公斤。4）分公司：银漫矿业实现净利润8.44亿元，同比+317.6%；乾金达1.76亿元，同比+480.6%；融冠矿业1.22亿元，同比-32.7%
    24Q1季节性减产影响公司阶段性利润。1）量：24Q1春节+冬季影响产量，预计锡产量0.16万吨，银产量51吨。2）价：24Q1锡均价21.7万元/吨，同比+0.8万/+3.8%，环比+0.81万/+3.9%；白银均价6,025元/公斤，同比+938元/+18.4%，环比+121元/+2.1%。3）利：24Q1公司实现毛利4.3亿元，同比+2.6亿/+147.6%，环比-3.6亿/-45.6%；实现毛利率55.9%，同比+18.3pct，环比-5.3pct。
    2024年多矿山技改完成，产量继续发力。银漫矿业技改完成后产量大幅提升，乾金达、荣邦矿业也分别于2023年技改完成，2024年产量继续发力，预计公司锡产量将达到1.15万吨、银233吨、铅锌7.6万吨、金0.44吨。
    盈利预测与投资建议：根据最新市场价格及最新年报，我们上调了锡/银价预期以及产量，预计24-26年公司归母净利润为20.3/27.6/30.1亿元（24-25年前值为19.1/24.0亿元），对应EPS分别为1.1/1.5/1.6元，分别对应当前13/9/8XPE，给予2024年20X估值，对应目标价格22.06元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：银/锡价格不及预期，安全生产风险

2023年报及2024一季报点评：Q1业绩超预期，铜价上涨将进一步催化业绩释放

北方铜业(000737)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，全年实现营业收入93.2亿元，同比-12.7%；归母净利润6.2亿元，同比+11.6%。2024Q1实现营业收入55.1亿元，同比+112.8%，环比+135.0%；归母净利润2.4亿元，同比+23.0%，环比+138.4%。
    2024Q1：量价齐升，业绩同环比增长。价：24Q1铜均价6.94万元/吨，同比+1.1%，环比+1.9%；铜精矿现货TC均价25.4美元/吨，同比-67.9%，环比-67.2%；硫酸均价267.5元/吨，同比+11.8%，环比-6.9%。利：侯马北铜阴极铜产量增加+铜价提升，24Q1实现毛利4.7亿元，同比+23.1%，环比+59.8%。同时，由于侯马北铜的投产带动四费提升，Q4四费为1.3亿元，同比+86.9%，环比-3.9%。
    2023年：矿产铜产量及TC提升，业绩稳定释放。量：23年矿产铜产量4.32万吨，同比+6.1%；阴极铜产量13.44万吨，同比-5.7%；硫酸产量55万吨，同比+4.5%；金锭2.2吨，同比+7.7%；银锭26.3吨，同比-13.0%。价：23年全年铜均价6.84万元/吨，同比+1.3%；铜精矿现货TC均价84.5美元/吨，同比+8.4%；硫酸均价237.0元/吨，同比-58.0%。利：23年全年实现毛利13.5亿元，同比+0.8亿元；侯马北铜的收购及投产带动四费同比+1.1亿元；资产减值损失同比-0.5亿元。
    加速推进铜矿资源勘探开发。截止23年底，铜矿峪矿保有铜矿石资源量2.2亿吨，铜金属133.1万吨，地质平均品位0.608%。公司正在积极推进铜矿峪矿现有采矿权底部80米标高以下深部资源勘探，有望增加3亿吨铜矿石储备，进一步延长服务年限。
    盈利预测与投资建议：根据最新市场价格，我们上调了铜金价同时下调TC，预计24-26年归母净利润为11.5/12.9/13.7亿元（24-25年前值为9.7/14.7亿元），对应的EPS分别为0.65/0.73/0.77元，对应最新股价，PE为17.1/15.3/14.4倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产能释放不及预期，下游需求不及预期，原材料和能源价格波动风险

人工智能“国家队”，“1+N”实现模型赋能

科大讯飞(002230)
    投资要点
    中国人工智能“国家队”。公司成立于1999年，是中国最大的智能语音技术提供商。公司自成立以来，一直从事智能语音、计算机视觉、自然语言处理、认知智能等人工智能核心技术研究并保持国际前沿水平。作为中国人工智能“国家队”，公司承建了中国唯一的认知智能全国重点实验室和语音及语言信息处理国家工程研究中心，是中国语音产业联盟和中科院人工智能产学研创新理事长联盟理事长单位。
    “平台+赛道”的AI战略。公司作为“人工智能产业国家队”，依托首批“国家新一代人工智能开放创新平台”——讯飞开放平台，为开发者提供647项AI能力及一站式人工智能解决方案，人工智能产业生态持续构建；同时，公司在教育、医疗、智慧城市、运营商、汽车、金融等重点赛道，为AI技术应用落地的标准，构建起可持续发展的“战略根据地”，并在AI学习机、智能办公本、智能录音笔、翻译机、讯飞听见等C端消费者产品上形成领先的品牌优势和可持续流水型收入。
    星火大模型优势领先，与华为合作打造国产化算力底座。2023年5月6日，公司正式发布讯飞星火认知大模型，具备文本生成、语言理解、知识问答、逻辑推理、数学能力、代码能力、多模态能力等七大核心能力。2024年1月30日，公司发布开放大模型讯飞星火V3.5，该版本语言理解、数学能力、语音交互能力超过GPT-4Turbo，代码达到GPT-4Turbo96%，多模态理解达到GPT-4V91%。目前对标GPT-4Turbo当前能力的讯飞星火V4.0正在训练中，预计在2024年6月发布。2023年10月24日，科大讯飞携手华为，宣布首个支撑万亿参数大模型训练的万卡国产算力平台“飞星一号”正式启用。
    围绕“1+N”整体布局，赋能业务应用。2022年12月，公司启动“1+N认知智能大模型技术及应用”专项攻关，其中“1”代表通用认知智能大模型底座，“N”代表将认知智能大模型技术应用在教育、医疗、汽车、办公、智能硬件等多个行业领域，并形成独具优势的行业专用模型。讯飞星火拥有跨领域知识和语言理解能力，能够基于自然对话方式理解与执行任务，从海量数据和大规模知识中持续进化，实现从提出、规划到解决问题的全流程闭环，并率先实现在教育、医疗、汽车、办公、工业、智能硬件等多个行业的深度应用，同时推动开发者生态的蓬勃发展。
    盈利预测与投资评级：公司是我国大模型领军者，预计有望充分受益于AI产业发展。我们预计科大讯飞2024-2026年归母净利润分别为9.13、11.96、15.28亿元，对应PE分别为109、83、65倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：政策推进不及预期；技术推进不及预期；竞争加剧影响。

首次覆盖深度报告：量价齐升，镁合金铸件先行者前景可期

星源卓镁(301398)
    深耕压铸行业二十载，镁合金压铸领域先行者
    公司深耕压铸行业20余年，主要生产镁合金、铝合金精密压铸件及配套模具。2023年公司营收约3.52亿元，同比+30.16%。
    轻量化趋势下，镁合金材料性能及经济性优势凸显
    相比铝合金，镁合金可实现25%~35%减重效果，是重要的汽车轻量化材料之一。同时，镁合金具备强度高、散热性好、抗震减震良好等优点。从成本角度看，当镁合金与铝合金价格比为1.5时，生产制造时的原材料成本相同。2024年4月，镁合金与铝合金价格比下跌至1左右，镁合金经济性凸显。
    预计2030年国内镁合金压铸件需求约137万吨
    从单车用量看，镁合金重量占比上仅0.3%，远低于铝合金的8%~10%；国内镁合金单车用量3~5公斤，远低于北美15公斤。镁合金在车身、动力总成等部件可实现材料替换，未来镁合金在应用领域和单车用量有望得到突破和提升。我们预计到2030年中国汽车镁合金需求约137万吨，2025~2030年CAGR约15%。国内镁合金铸件规模化企业较少，据智研咨询，2021年CR5近90%。主要厂商镁合金产品有较明显的定位差异。
    研发和产能并重，量价有望齐升
    公司研发和产能并重，提升综合竞争力。研发端，维持高强度研发投入，2023年研发费用率5.6%，且积极布局双射台镁合金半固态注射成型机。产能端，公司投资10亿左右在奉化、泰国扩建产能，完善产能布局。未来公司有望实现量价齐升。量：公司持续拓展新客户，2019年SeaLink营收占比约51%，2023年CR3约49%，在研项目包括小米汽车等新客户。此外，公司积极开拓智驾及飞行汽车领域。价：公司成功开发和量产动力总成壳体、显示器背板和中控台骨架等中大型镁合金零部件，其均价约为镁合金铸件均价的4~5倍。
    投资建议
    我们预计公司2024~2026年营收分别约5.0、7.0、9.6亿元，同比分别约+42%、+40%、+38%。归母净利润分别约1.1、1.6、2.3亿元，同比分别约+42%、+42%、+41%。2024年5月17日股价对应PE分别为34、24、17倍。公司受益于汽车轻量化趋势，有望量价齐升，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；行业竞争加剧影响；原材料价格上涨影响；汇率波动影响；公司募投项目进度不及预期；

坚定研发投入，基因测序仪业务持续扩大市场份额

华大智造(688114)
    事件：4月26日，公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告：2023年度实现营业收入29.11亿元，同比下滑31.19%；归母净利润-6.07亿元，同比下滑129.98%；扣非净利润-6.82亿元，同比下滑358.54%。经营性现金流量净额-8.70亿元，同比下滑161.22%。
    2024年第一季度实现营业收入5.31亿元，同比下滑14.26%；归母净利润-2.01亿元；扣非净利润-2.13亿元；经营性现金流量净额-2.19亿元。
    测序业务发展良好，国内外并驾齐驱扩大市场份额
    2023年，公司实现主营业务收入28.67亿元，其中，基因测序仪业务实现收入22.91亿元，同比增长30.31%；实验室自动化业务中与突发公共卫生事件不相关的常规业务实现收入1.53亿元，同比增长4.95%；新业务中与突发公共卫生事件不相关的常规业务实现收入2.54亿元，同比增长21.41%。
    2023年，基因测序仪业务板块按照产品类型划分，仪器设备实现收入8.98亿元，同比增长18.75%，试剂耗材实现收入13.54亿元，同比增长38.31%。按照收入地区划分，国内收入14.43亿元，同比增长24.38%，收入占比为62.97%，海外收入8.49亿元，同比增长41.82%，占比37.03%。
    对于国内市场，公司占国内基因测序行业上游收入口径的市场份额为32.6%；新增测序仪销售装机695台，占国内基因测序行业上游新增装机口径的市场份额为47.3%，测序设备新增装机的市场份额连续两年位居国内第一。对于海外市场，公司测序业务覆盖近70个国家或地区，服务网络进一步扩大，为更多国家的科研机构、医疗机构和个人用户提供高质量的测序服务。
    2024年第一季度，公司基因测序仪业务板块实现收入4.49亿元，同比增长4%，其中海外实现收入合计1.57亿元，同比增长19%。
    销售费用和研发费用增长，净利率短暂承压
    2023年度，公司的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为59.47%、28.58%、18.14%、31.26%、-4.78%、-20.86%，分别变动+5.89pct、+14.01pct、+3.84pct、+12.01pct、-1.19pct、-68.68pct。其中，毛利率提升明显，主要系基因测序业务收入占比提升；销售费用率提升明显，主要系营销网络的建设及市场拓展力度加大；研发费用率提升明显，主要系对新产品、新技术的研发投入加大。
    2023年公司归母净利润下滑较多，主要系：1)实验室自动化产品需求萎缩导致相应产品收入同比大幅下滑，整体毛利贡献额减少；2)市场需求变化导致公司计提的资产减值损失较上年同期增加；3)公司持续加大对新产品、新技术的研发投入，推动产品的研发和产业化工作，导致研发费用较上年同期增加；4)公司坚持立足国内，布局全球，加大了营销网络的建设及市场拓展力度导致销售费用较上年同期增加。
    2024年第一季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为64.80%、37.91%、23.67%、38.16%、1.45%、-38.11%，分别变动+8.89pct、+10.97pct、+6.66pct、+2.81pct、+3.91pct、-13.87pct。销售费用率和研发费用率继2023年继续维持高位，因此净利率短暂承压。
    盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为34.44亿/41.74亿/50.21亿元，同比增速分别为18.3%/21.2%/20.3%；归母净利润分别为-2.06亿/1.09亿/3.30亿元，同比增速分别为66.1%/152.7%/204.2%；EPS分别为-0.50/0.26/0.79元/股，按照2024年5月14日收盘价对应2024年6.91倍PS。维持“买入”评级。
    风险提示：汇率波动风险、贸易摩擦风险、业务模式相关风险、产品研发失败风险、产品结构单一风险。

测序业务快速增长，自动化、新业务全面复苏

华大智造(688114)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年公司实现营业收入29.11亿元，同比下降31.19%；归母净利润-6.08亿元，同比下降129.98%；扣非归母净利润-6.83亿元，同比下降358.54%。2024年一季度，公司实现营业收入5.31亿元，同比下降14.26%，实现归母净利润-2.01亿元，实现扣非净利润-2.13亿元。
    分季度看，公司2023年单四季度实现营业收入7.07亿元，同比减少24.83%；实现归母净利润-4.10亿元。公司单季度收入增速放缓，主要因部分疫情防控相关的实验室自动化业务需求下降，单季度利润有所亏损，主要因公司持续加大销售、研发等相关投入，加快新市场、新产品的开发。2024年一季度，公司实现营业收入5.31亿元，同比下降14.26%，主要与同期基数有关，实现归母净利润-2.01亿元，实现扣非净利润-2.13亿元。
    测序业务增势迅猛，全球份额不断提升。2023年，公司基因测序业务实现收入22.91亿元，同比增长30.31%，其中仪器设备收入8.98亿元，同比增长18.75%，试剂耗材收入13.54亿元，同比增长38.31%，服务及其他收入0.15亿元，同比增长96.22%。公司围绕更高通量、更高质量、更长读长、更快速度、更小型易用等方面不断加速产品迭代，提升市场竞争力，超高通量基因测序仪DNBSEQ-T20×2打破了全球基因测序仪通量记录，发布NGS领域最长单端读长试剂SE600，推出SE400和PE300等快速测序试剂，市场竞争力不断提升；同时公司持续加快海外市场开拓，2023年全球新增装机超4500台，公司占全球新增销售装机口径的市场份额约18.7%，同比2022年提升6.7%，累计服务超过2800个海内外客户，全球化步伐持续加快。2024年一季度，公司基因测序仪收入4.49亿元，同比增长4%，其中海外收入1.57亿元，同比增长19%，延续良好增长趋势。
    自动化业务稳健恢复，新品迭代驱动下常规业务有望加速。2023年公司自动化业务收入2.18亿元，同比下降82.51%，其中常规业务收入大约1.53亿元，同比增长4.95%。公司围绕样本处理、实验室流水线、试剂耗材等关键技术产品加快布局，聚焦关键核心原料及关键工艺开展技术攻关，促进自动化产品迭代升级，2023年公司发布了全自动核酸提取纯化仪MGISP-NEX、MGIFLP-L50模块化测序工作站等业内首款特色产品，满足多种组学应用场景，同时逐步探索蛋白分析、质谱小分子等前沿应用，未来自动化业务有望迎来业绩加速。
    核心工具驱动新业务发展，更多应用场景日益成熟。2023年公司新业务板块收入3.58亿元，同比下降70.20%，其中常规业务2.54亿元，同比增长21.41%。公司加快多组学技术平台在细胞组学、BIT产品、生物样本库等细分赛道的应用，细胞组学领域实现多款制备试剂、细胞液滴生成仪、捕获系统等的更新，BIT领域发布适配不同实验室规模的管理产品ZLIMS Pro+，生物样本库方向针对MGIClab-LT持续升级，此外在远程机器人、智惠实验室等方向公司也持续取得收获，贡献可观业绩。
    盈利预测与投资建议：根据公司数据，我们调整盈利预测，预计测序仪等常规业务有望快速增长，同时公司持续加大研发、销售投入可能造成短期利润波动，预计2024-2026年公司收入34.97、45.06、57.32亿元（调整前24-25年36.27、46.39亿元），同比增长20%、29%、27%；预计归母净利润为-6.78、-2.28、0.58亿元（调整前24-25年-1.49、0.79亿元）。考虑到公司是国内测序仪龙头企业，竞争优势显著，未来有望保持快速增长趋势，维持“买入”评级。
    风险提示事件：知识产权诉讼的风险、市场竞争风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

政策驱动脊柱、创伤耗材放量，超声骨刀产品快速增长

三友医疗(688085)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报和2024年一季报，2023年公司实现营业收入4.60亿元，同比下降29.08%，实现归母净利润0.96亿元，同比下降49.91%，扣非净利润0.59亿元，同比下降55.70%；2024年一季度营业收入0.86亿元，同比下降46.26%，归母净利润-0.02亿元，同比下降106.05%，扣非净利润-0.03亿元，同比下降109.63%。
    分季度看，2023年单四季度公司实现营业收入1.01亿元，同比下降39.47%，实现归母净利润0.29亿元，同比下降55.75%，实现扣非净利润0.10亿元，同比下降58.25%。公司单季度业绩有所下降，主要因核心产品脊柱植入耗材集采落地，销售价格调整，但环比23Q3仍有较好表现；2024年一季度，公司营业收入0.86亿元，同比下降46.26%，归母净利润-0.02亿元，同比下降106.05%，扣非净利润-0.03亿元，同比下降109.63%，受集采、反腐等政策影响，同时叠加春节假期因素，公司单季度业绩短期承压。
    集采催化下耗材快速放量，超声骨刀加速市场开拓。分业务来看，2023年公司脊柱类植入耗材收入3.54亿元，同比下降34.20%，创伤类植入耗材收入0.14亿元，同比下降43.89%，有源设备及配套辅件收入0.92亿元，同比增长25.03%。
    1、脊柱业务，2023年3月起脊柱国采开始在各省市实施，相关产品售价有所调整，造成一定影响。公司凭借相对价格优势、创新专利产品以及品牌影响力不断开拓终端市场，加快渠道下沉，2023年耗材类合作经销商增长60%，脊柱产品销量增长32.07%，市场份额提升显著，同时囊袋、Adena双头螺钉等多款新产品也陆续进入商业化阶段，为长期发展奠定良好基础。
    2、创伤业务。公司借助河南省际联盟集采在国内多个空白区域实现产品准入，创伤产品销量增长43.22%，手术量明显提高；2023年国采公司相关产品全线入围，中标价格较2021年实现较大提升；2023年末上海市集采公司完成对应地区所有中心医院保量，未来创伤产品有望加速放量。此外公司根据政策环境以及行业需求积极制定差异化研发和销售策略，标外产品磁导航髓内钉已在全国开展试用，取得良好成效。
    3、有源设备及耗材。2023年子公司水木天蓬加大超声骨刀市场推广力度，经销商数量增长超过35%，刀头物价目录增至13个省份，助力相关收入实现快速发展，2023年超声骨刀业务耗材收入0.57亿元，同比增长136.54%，收入占比首次超过设备，全年发货量2.93万件，增长超120%。设备方面公司新推出2款多功能机型，进一步满足不同等级医院需求，实现较好增长。
    盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们调整盈利预测，考虑集采、反腐等政策可能对脊柱、创伤等耗材业务造成一定影响，预计2024-2026年公司收入5.03、6.05、7.29亿元（调整前24-25年5.16、6.20亿元），同比增长9%、20%、21%，归母净利润1.01、1.31、1.70亿元（调整前24-25年1.19、1.56亿元），同比增长5%、30%、30%。考虑脊柱植入耗材赛道成长性良好，公司脊柱产品研发实力领先，核心竞争力突出，有望同时受益进口替代和市场集中度提升过程，同时服务边界持续拓宽带来综合实力不断增强，维持“买入”评级。
    风险提示事件：政策变动风险，产品质量及潜在责任风险，创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险。

医疗IT业务维持高增长，盈利能力显著改善

卫宁健康(300253)
    投资要点
    投资事件：近日公司发布2023年报及2024年一季报：（1）2023年营业收入31.63亿元，增速2.28%，归母净利润为3.58亿元，增速229.49%；（2）2024年一季度营业收入为4.94亿元，增速10.09%，归母净利润为0.17亿元，增速126.16%。
    医疗IT业务维持高增长，盈利能力改善。2023年医疗IT业务收入28.49亿元，同比增长12.66%，高于收入增速2.28%，医疗IT收入占总收入比例高达90.05%。2024年Q1医疗IT收入达4.44亿元，同比增长16.81%，高于收入增速10.09%；2024年Q1医疗IT新签订单合同金额增速高达15%左右，较2023年有所加速。公司医疗IT业务维持较高增长，业务成长性良好。并且公司推动运营效率提升，控本降费效果明显，净利润边际改善显著，2023年净利润增速达229.49%，2024年一季度净利润为0.17亿元，去年同期为亏损0.64亿元，实现扭亏为盈，公司盈利能力提升。
    互联网医疗业务持续推进，2023年创新业务减亏明显。云医方面，截止2023年底纳里健康提供的互联网医疗服务的医疗机构数突破1万家，月活用户规模超过2400万。2023年收入达1.53亿元，同比增长1.5%，净利润为亏损0.23亿元，实现减亏。云药方面，公司进行业务模式调整，调整低毛利业务线。2023年实现收入2.12亿元，同比下滑53.61%，净利润为亏损0.59亿元，减亏超1亿元。云险方面，公司积极拓展省级医保信息平台二期及飞检和TPA服务类业务。2023年新签订单2.68亿元，同比增长122%，收入2.02亿元，同比增长26.84%，净利润为亏损1.14亿元，实现明显减亏。2023年创新业务共亏损1.96亿元，去年同期为亏损3.54亿元，减亏明显。
    公司加大研发投入力度，医疗大模型产品落地情况良好。公司重视研发投入，加强对新技术新产品的研发工作。2023年公司研发投入规模达到6.97亿元，占收入比例高达22.04%。在医疗AI研发方面，2023年10月份公司正式发布医疗垂直领域大模型WiNGPT和医护智能助手WiNEX Copilot。WiNEX Copilot已经落地100多个临床应用场景，涵盖辅助诊断、内容生成、信息抽取、内涵质控等多个医学场景。
    投资建议：由于宏观形势变化以及公司加大AI研发投入等因素影响，我们对公司盈利预测进行调整。调整前，我们预计公司2024/2025年收入分别为45.55/55.41亿元，净利润分别为6.00/8.17亿元。调整后，我们预计公司2024/2025/2026年收入分别为36.69/43.10/49.40亿元，净利润分别为5.50/7.00/8.80亿元，对应PE分别为25.8/20.3/16.1倍。考虑公司业绩高增长以及估值处于较低水平，给予公司“买入”评级。
    风险提示：业务发展不及预期，政策推进缓慢

高基数下增长稳健，血糖、呼吸多业务线持续亮眼

鱼跃医疗(002223)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报以及2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入79.72亿元，同比增长12.25%，归母净利润23.96亿元，同比增长50.21%，扣非净利润18.36亿元，同比增长46.79%。2024年一季度，公司实现营业收入22.31亿元，同比下降17.44%，实现归母净利润6.59亿元，同比下降7.58%，实现扣非净利润5.51亿元，同比下降21.69%。
    分季度来看：2023年单四季度公司实现收入13.09亿元，同比下降34.08%，归母净利润2.05亿元，同比下降55.36%，扣非净利润1.65亿元，同比下降43.19%。公司单季度业绩有所下降，主要与2022Q4同期呼吸制氧板块的高基数有关，同时年底部分资产、信用减值也对利润造成一定压制。2024年一季度，公司实现营业收入22.31亿元，同比下降17.44%，实现归母净利润6.59%，同比下降7.58%，实现扣非净利润5.51亿元，同比下降21.69%，在同期高基数下仍然表现相对稳健表现，环比增长趋势良好。
    产能、品牌、服务多重助力，呼吸治疗业务持续50+%高增。2023年呼吸治疗业务板块实现收入33.71亿元，同比增长50.55%，其中制氧机产品同比增长近60%，呼吸机类产品增速超30%，雾化产品同比增长超60%。公司呼吸治疗业务凭借出色的产品质量、卓越的品牌影响力以及优秀的服务保障，面对行业机遇迅速响应，实现业绩高增，疫情以后国内居民健康管理认知意识快速提升，家用呼吸、制氧等常规产品渗透率有望持续提升，同时叠加第三代睡眠呼吸机、大流量制氧机等新产品的陆续上市，未来公司呼吸治疗业务有望维持较快增长趋势。
    CGM产品升级叠加渠道调整，糖尿护理业务加速增长。2023年公司糖尿病护理业务实现收入7.26亿元，同比增长37.12%。2023年公司14天免校准CGM产品CT3成功上市，综合性能表现突出，在院内外市场实现快速推广，同时公司针对院内外市场的团队结构与组织架构积极调整，加快相关团队人才梯度建设，以适应快速发展的业务环境，客户忠诚度不断提升，未来糖尿病护理业务有望持续保持高增趋势。
    产品性能迭代升级，家用、急救产品实现业绩加速。2023年家用类电子检测及体外诊断实现收入16.74亿元，同比增长10.05%，其中电子血压计产品同比增长超过20%，公司围绕家用电子产品关键零部件加强研发攻关，迭代核心技术，产品竞争力不断提升，整体业务维持良好增速；在急救领域，公司2023年相关业务收入1.63亿元，同比增长8.03%，在公司自主研发的AED产品M600驱动下，公司急救业务实现良性增长。
    康复基石板块表现稳健，感控业务高基数下有望企稳回升。2023年公司康复及临床器械实现收入12.28亿元，同比下降12.82%，其中轮椅车、针灸针等主要产品仍然维持增长趋势，未来有望实现持续稳定的业绩贡献；2023年公司感染控制业务实现收入7.56亿元，同比下降36.15%，主要与2022年同期高基数有关，公司在感控领域持续开发专科新赛道，不断丰富民品业务布局，未来有望逐步企稳回升。
    盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计呼吸制氧等产品驱动下有望延续快速增长趋势，高毛利产品占比有望不断提升，同时监管政策收紧可能造成短期扰动，预计2024-2026年公司实现收入87.59、101.11、116.62亿元，同比增长10%、15%、15%（调整前24-25年90.36、104.60亿元），预计2024-2026年实现归属母公司净利润20.69、24.05、27.99亿元，同比增长-14%、16%、16%（调整前24-25年24.03、27.51亿元）。公司当前股价对应2024-2026年18、15、13倍PE，考虑到公司常规产品加速恢复，新兴业务成长性强，新冠疫情后国内外品牌力快速提升，维持“买入”评级。
    风险提示：产品推广不达预期风险，政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

聚焦于电网各环节，业绩有望持续增长

东方电子(000682)
    主要观点：
    2023业绩增长符合预期，公司经营持续稳健
    2023年公司实现总营收64.78亿元，同比增长18.64%；归母净利润5.41亿元，同比增长23.46%；净利润6.05亿元，同比增长22.47%；毛利率33.70%，同比增加1.57pct；净利率9.35%，同比增加0.3pct；2023年公司经营活动现金流净额12.59亿元，同比增长205.17%，经营活动现金流持续改善。2024Q1：归母净利1.01亿元，同比增长32.04%，净利率6.98%，同比增加0.1pct。
    业务结构合理，供应链布局完善
    公司主营业务包括调度及云化、输变电自动化、智能配用电、综合能源及虚拟电厂、新能源及储能、工业互联网及智能制造等，构成完整的产业链。2023年智能配用电占比57.02%、调度及云化业务占比17.01%、输变电自动化业务占比9.62%，三大业务营业收入分别为
    36.94/11.02/6.23亿元，分别同比增加20.99%/-2.99%/45.22%。
    创新业务不断探索，海外市场持续突破
    2023年公司建设国内首个城市级虚拟电厂，中标了山东华能、济南能投两个虚拟电厂试点项目，并通过山东省调可调能力测试；自主研发生产出目前国内单机最大容量2000kW液冷构网型储能PCS，并已成功并网运行。公司持续加大海外市场开拓力度，2023年海外营业收入3.74亿元，毛利率30.68%，同比增长31.09%。
    投资建议
    我们预计2024年-2026年归母净利润分别为6.92/8.48/10.21亿元，对应PE分别为21.85/17.82/14.81，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    电网投资力度不及预期；市场竞争风险；境外业务经营风险：

主营业务量利齐升，技术创新驱动发展

五新隧装(835174)
    投资要点：
    2023年营收利润再创新高，经营现金流充裕。公司公布2023年报，报告期内公司实现营收9.5亿元（yoy+76.3%）、归母净利润1.6亿元（yoy+110.6%）、扣非归母净利润1.6亿元（yoy+122.5%），经营净现金流1.4亿元（yoy+85.9%）。经测算，2023Q4公司实现营收2.5亿元（yoy+117.4%/qoq-6.2%），归母净利润0.5亿元（yoy+201.5%/qoq+8.2%）。2024Q1公司实现营收1.9亿元（yoy+9.3%/qoq-23.0%），归母净利润0.4亿元（yoy+10.5%/qoq-23.9%）。2023年度利润分配预案为全体股东每10股拟派发现金红利3元（含税）。
    深耕主营业务，核心竞争力持续增强。2023年公司核心产品隧道智能装备产品实现收入和毛利率双升，板块实现营收9.0亿元，（yoy+77.3%）；毛利率35.9%（yoy+1.4pct）。公司研发的“大型地下工程智能数字化浇筑衬砌台车关键技术研究及应用”项目科技成果达到国际先进水平，部分技术达到国际领先水平，已在国内外超过2000个项目实际应用。公司全球首创曲臂臂架结构，广泛应用于公路铁路隧道、抽水蓄能电站、水电站、地下洞库等项目，可遥控操作，已被湖南省工业和信息化厅列入《湖南省2022年度100项重点工业新产品推荐目录》。2023年，其销售额较2022年增长了6倍。此前不久，五新隧装再次入围中国电建2024-2025年度凿岩台车框架采购供应商。
    自主创新成果丰硕，技术创新驱动企业发展。2023年，公司研发投入5,635.8万元（yoy+76.0%），通过持续加强技术创新，以智能制造培育公司核心竞争力。2023年公司凿岩台车多功能智能控制技术、锚杆台车数字化及配套关键技术研究、智能浇筑衬砌台车前沿技术研究及核心零部件开发等研发项目取得实质进展。报告期内公司获得专利授权33项，其中发明专利12项、实用新型专利19项。公司持续聚焦隧道施工与矿山开采智能成套装备的新产品、新技术开发研究。随着公司新产品的持续落地，报告期内，公司与湖南有色产业投资集团签订《厂矿联合共同推进中小矿山机械化战略合作框架协议》；公司产品已成功应用于山东黄金三山岛金矿、焦家金矿、辽宁招金白云金矿等矿山项目；以及河南驻马店响水潭、浙江天台山、安徽宁国等抽水蓄能项目，新市场开拓卓有成效。
    经营风险控制有效，资产结构稳健。公司高度注重经营质量与风险管控，严控无款、少款加工和发货；加大货到工地6个月内的款项结算、开票管理；提高部分产品预付款比例，从源头控制应收账款，2023年公司应收账款周转率为1.8次，同比上升0.3次。2023年，公司销售商品、提供劳务收到的现金8.5亿元，yoy+37.2%。公司经营活动产生的现金流量净额1.5亿元，yoy+85.9%。2023年公司净资产为7.1亿元，较上年期末增长22.6%；资产负债率（合并）仅为32.67%，资产结构优质。
    盈利预测。预计公司2024-2026年营收12.7亿、15.9亿、19.6亿，归属净利润1.9亿、2.4亿、2.9亿，EPS分别为2.2元、2.7元、3.3元，对应市盈率PE为8.3倍、6.7倍、5.6倍。公司在隧道施工细分领域技术创新处于领先地位，矿山与海外市场有望成为公司未来业绩增长的新动力，看好公司未来业绩成长性，我们给予公司2024年市盈率9~12倍，合理区间为19.6~26.2元，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济变化风险、新产品市场不及预期、应收账款周转风险、税收政策风险

煤制烯烃穿越周期，内蒙项目加速成长

宝丰能源(600989)
    投资要点
    事件一：3月21日，公司发布23年年报，全年实现营收291.36亿元，同比+2.48%；归母净利56.51亿元，同比-10.34%；扣非归母净利59.49亿元，同比-11.46%；其中Q4实现营收87.35亿元，同比+25.77%，环比+19.48%；归母净利润17.60亿元，同比+89.25%，环比+7.70%，扣非归母净利润18.03亿元，同比+85.53%，环比+5.45%。
    事件二：4月25日，公司发布24年一季报，24Q1实现营收82.27亿元，同比+22.19%，环比-5.82%；归母净利14.21亿元，同比+19.89%，环比-19.26%；扣非归母净利14.82亿元，同比+15.79%，环比-17.82%。
    烯烃：以量补价同比增长，景气有望持续向好。2023年全年公司聚乙烯/聚丙烯实现收入59.0/50.9亿元，同比+12.2%/+4.3%；2024年Q1单季实现收入20.4/17.5亿元，环比-1.3%/-3.7%。具体来看：产销方面，2023年全年聚乙烯/聚丙烯产量为84.0/74.9万吨，同比+18.8%/+12.5%；销量为83.3/75.3万吨，同比+18.2%/+14.1%；2024年Q1单季聚乙烯/聚丙烯产量为28.7/27.4万吨，环比-1.0%/+8.2%；销量分别为29.5/26.8万吨，环比持平/-0.4%，伴随宁东三期23年9月投，公司烯烃产销量整体再上新台阶。价格方面，根据wind，2023年全年聚乙烯/聚丙烯均价为8102/7545元/吨，同比-3.6%/-8.8%；2024年Q1单季均价为8192/7369元/吨，环比+1.4%/-2.3%。价差方面，2023年全年聚乙烯/聚丙烯价差分别为3524/2967元/吨，同比+20.2%/+6.0%；2024年Q1单季价差分别为4023/3200元/吨，环比+13.3%/+5.9%，煤价较2023年末略有下降，烯烃盈利有所恢复。整体来看，2023年烯烃终端需求复苏不及预期，产品价格同比走弱，公司宁东三期投产以量补价实现了烯烃板块业绩的正增长。向2024展望，在海外降息预期与国内宏观调控政策持续发力的双重作用下，烯烃需求有望不断向好，同时煤油价差的扩增也为煤制烯烃带来充足的盈利弹性空间。
    焦炭：焦炭市场盈利承压，铁水修复或迎来回暖。2023年全年公司焦炭板块实现收入109.8亿元，同比-13.4%；2024年Q1单季实现收入26.8亿元，环比-11.0%。具体来看：产销方面，2023年全年焦炭产量和销量分别为698.0和697.6万吨，同比+11.7%和+12.3%；2024年Q1单季产量和销量分别为171.9和175.0万吨，环比-4.9%和-2.2%。价格方面，根据wind，2023年全年焦炭2450元/吨，同比-20.4%；2024年Q1单季2330元/吨，环比-8.0%。价差方面，2023年全年焦炭价差165元/吨，同比-43.2%；2024年Q1单季-4元/吨，处于亏损状态。根据wind，2024年Q1我国247家高炉开工率环比下降4.0pct、日均铁水产量环比下降13.7万吨。在成本上涨与需求低迷的双重不利影响下，焦炭市场盈利承压。近期随着钢厂铁水产量逐步提升且五一后焦炭企业将进行第四轮提价，盈利或将迎来修复。长期来看，随着山西逐步淘汰4.3米及以下焦炉产能，焦炭供给侧格局有望持续优化。
    内蒙一期有序推进，产能释放成长凸显。公司布局宁夏宁东和内蒙古鄂尔多斯两大基地，构筑“煤-焦-烯烃”一体化产业链。烯烃方面，宁东三期40万吨/年聚乙烯和50万吨/年聚丙烯装置于2023年9月建成投产，内蒙古一期按计划顺利推进，300万吨烯烃预期2024年投产。焦炭方面，公司六套干熄焦项目已全部投产，焦炭产品由湿熄焦全部转产为干熄焦，有望更好地满足下游钢企焦企的需求。煤矿方面，公司新核增马莲台煤矿产能40万吨/年和红四煤矿产能60万吨/年，在建丁家梁煤矿90万吨/年预期2024年投产，此外拥有宁夏红墩子煤业有限公司40%股权，煤矿权益产能192万吨，目前公司累计煤矿权益产能达1102万吨。其他方面，20万吨/年苯乙烯、25万吨/年EVA等项目先后建成投产，进一步丰富了公司产品矩阵。公司成长动能充足，未来伴随内蒙一期投产，盈利有望拾级而上。
    盈利预测与投资建议：公司是国内煤化工龙头企业，煤制烯烃规模全球领先，伴随内蒙一期产能的释放，未来成长性显著，由于产品价格的波动，我们调整公司的盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为87.73/139.88/147.58亿元（原2024-2025为100.62/147.22亿元），对应PE分别为14.20/8.91/8.44倍（对应2024/5/17收盘价），维持“买入”评级。
    风险提示：油价波动；产品价格大幅波动；下游需求不及预期；项目投产不及预期；信息更新不及时等。

双订阅维持高增，AI加速商业化落地

金山办公(688111)
    投资要点
    投资事件：近日公司发布2023年报及2024年一季报：（1）2023年营业收入45.56亿元，增速17.27%，归母净利润为13.18亿元，增速17.92%；（2）2024年一季度营业收入为12.25亿元，增速16.54%，归母净利润为3.67亿元，增速37.31%。
    双订阅收入维持高增长，月度活跃设备数成长性良好。2023年公司双订阅收入继续维持高增长，其中个人办公订阅服务收入26.53亿元，同比增长29.42%，国内机构订阅及服务业务收入9.57亿元，同比增长38.36%。截止2023年底，公司主要产品月度活跃设备数为5.98亿，同比增长4.36%，其中WPS Office PC版月活2.65亿元，同比增长9.5%，移动版月活3.30亿，同比增长0.61%。月活规模在高基数情况下，依然保持良好的成长性。
    重视研发投入，AI产品加速商业化落地。公司重视新产品新技术研发投入，产品体系不断丰富。2023年公司研发投入规模高达14.72亿元，同比增长10.60%，研发费用率约为32%，维持较高水平。2023年公司发布了基于大语言模型的WPS AI产品，围绕AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助理）、Insight（知识洞察）三个方向进行发展。2023年四季度，WPS AI完成备案并正式开启公测。公司AI产品加速商业化落地，并有望借助WPS AI商业化进一步打开个人订阅服务的付费空间。
    合同负债稳定增长，现金流情况良好。合同负债方面，2023年底，公司合同负债规模达到18.92亿元，去年同期为17.31亿元，同比增长9.28%，实现稳定增长。现金流方面，2023年公司销售商品、提供劳务收到的现金为51.44亿元，同比增长16.33%；
    经营性净现金流为20.58亿元，同比增长28.36%，现金流多项指标均呈现良好成长性。公司合同负债稳定增长，现金流情况良好，经营指标维持良好水平。
    投资建议：由于宏观形势变化以及公司加大研发投入及WPS AI推广力度等因素，我们对公司盈利预测进行调整。调整前，我们预计公司2024/2025年收入分别为60.22/76.27亿元，净利润分别为18.04/23.71亿元。调整后，我们预计公司2024/2025/2026年收入分别为56.12/72.11/93.59亿元，净利润分别为16.12/20.85/27.34亿元，对应PS分别为23.1/18.0/13.9倍。考虑公司个人及机构订阅业务保持高速增长，AI应用加速商业化落地，给予公司“买入”评级。
    风险提示：业务发展不及预期，政策落地缓慢

公司事件点评报告：着力开发新品，稳健开拓市场

承德露露(000848)
    事件
    2024年5月15日，承德露露在河北承德召开2023年度股东大会。
    投资要点
    新品开发力度大，寻找新增消费场景
    产品方面，公司围绕“杏仁+”做新品开发与产品结构调节，已上市的如与抹茶结合推出“轻林漫步”，与咖啡结合推出“杏运大咖”；同时在新植物基品类上积极开发如巴旦木奶。今年公司还将上市水系列产品如果汁气泡水、养生草本系列产品等新品，公司考虑到费用精准投放，新品预先在线上平台进行试点，后续将线上表现较好的产品在线下推广，目前轻林漫步与巴旦木奶反馈较好，已推进线下赠饮。消费场景方面，公司针对餐饮渠道开发推出大包装1L装PET杏仁露，并陆续投放市场。
    区域扩张空间广，着力培育品类心智
    针对品类培育较成熟的北区，公司一方面在吉林、黑龙江、新疆等占比较低的地区加大下沉力度与空白网点的开发；另一方面加大年轻消费者推广力度，在新媒体渠道加大投放。对于品类基础较弱的南区，公司调整产品浓度和口味，开发低糖杏仁露和杏仁奶，同时进行新品的开发与推广，产品推广前期采取代工模式，后期随着杭州淳安生产基地的投产布局，将进一步解决南区产能覆盖问题。
    盈利预测
    我们看好公司作为杏仁露龙头，持续开拓市场，空间仍足。在股权激励和员工持股计划的加持下，有望提升内部信心，激活经营活力。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.66/0.74/0.84元，当前股价对应PE分别为14/13/11倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    新品推广不及预期风险，成本上涨风险，南方市场开拓不及预期风险，市场竞争加剧风险，杏仁露增长不及预期风险。

23年业绩符合预期，24Q1业绩受高基数影响，后期有望反弹

开立医疗(300633)
    事件：4月11日，公司发布2023年年度报告：2023年全年公司实现营业收入21.20亿元，同比增长20.29%；归母净利润4.54亿元，同比增长22.88%；扣非归母净利润4.42亿元，同比增长29.52%；经营活动产生的现金流量净额为4.89亿元，同比增长3.43%。
    其中，2023年第四季度公司实现营收6.52亿元，同比增长27.58%；归母净利润1.34亿元，同比增长7.56%；扣非归母净利润1.21亿元，同比增长3.43%。
    4月26日，公司发布2024年第一季度报告：2024年第一季度公司实现营业收入4.79亿元，同比增长1.33%；归母净利润1.00亿元，同比下滑27.65%；扣非归母净利润0.92亿元，同比下滑26.55%；经营活动产生的现金流量净额为-0.29亿元，同比下滑-159.07%。
    软镜持续高速发展，超声四季度实现反弹
    按照产品划分：2023年全年，公司彩超产品的收入为12.23亿元，同比增长13.28%，占营业收入比重为57.68%；彩超业务的毛利率提升0.21pct至65.88%。来自内窥镜及镜下治疗器具的收入为8.50亿元，同比增长39.02%，占营业收入比重为40.10%；该业务的毛利率提升4.85pct至74.42%。
    按照地区划分：2023年全年，公司国内收入为11.81亿元，同比增长21.97%，占营业收入比重为55.71%；国内收入的毛利率提升1.55pct至79.46%。公司国外收入为9.39亿元，同比增长18.24%，占营业收入比重为44.29%；国外收入的毛利率提升3.37pct至56.78%。
    高端突破带动毛利率提升，净利率逐渐稳定
    近几年来，随着公司持续在超声和内镜两大市场进行高端突破，公司销售的综合毛利率稳步提升。2023年全年，公司的综合毛利率提升2.54pct至69.41%。费用率方面，2023年全年，公司的销售费用率、研发费用率、管理费用率、财务费用率分别为24.73%、18.12%、6.05%、-2.11%，同比变化分别为+0.72pct、-0.54pct、+0.49pct、-0.41pct。综合影响下，2023年全年，公司的净利率提升0.45pct至21.43%。
    其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、研发费用率、管理费用率、财务费用率、净利率分别为70.96%、26.30%、18.49%、6.66%、-1.81%、20.51%，同比变化分别为-1.16pct、-0.64pct、+1.63pct、+1.23pct、-1.14pct、-3.82pct。
    2024年第一季度，公司的综合毛利率、销售费用率、研发费用率、管理费用率、财务费用率、净利率分别为69.40%、25.64%、21.20%、7.21%、-3.36%、20.90%，同比变化分别为+0.80pct、+3.30pct、+4.29pct、+1.89pct、-1.82pct、-8.37pct。
    多产品线格局初步形成，研发营销齐进步
    2023年，公司各项业务发展总体符合经营计划，超声业务平稳增长，内镜业务保持较高增速，外科业务完成整合步入快车道，心血管介入产品崭露头角，公司多产品线格局初步形成。
    研发方面，公司在2023年取得较大成果。超声领域，公司新一代高端彩超平台S80/P80系列正式上市，进一步增强公司在高端超声领域的竞争力。消化与呼吸内镜领域，公司推出HD-580系列内镜，该产品相对HD-550系列内镜大幅提升了图像质量和临床细节表现。微创外科领域，公司SV-M4K100系列硬镜获证，并启动多个外科研发新项目，逐渐形成外科科室的整体解决方案。心血管介入领域，公司自主研发的血管内超声产品正式上市，图像质量处于行业领先水平，成功中标国内省际联盟集采项目，为公司在心血管介入领域的发展创造良好开端。
    营销方面，2023年公司国内、国际营销均不断往更专业化、体系化迈进。在国内市场，公司进一步细化市场目标、精准定位各级医院和不同科室的需求，实施更具针对性的营销策略。在国际市场，公司便携超声X系列、E系列、搭载人工智能的Cupid系列超声、超声内镜系统（EUS）、超声产品ProPet系列机型和动物专用一体化内镜产品V-2000等新品，为公司海外业务发展创造了更多的机会。
    盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，2024-2026年公司营业收入分别为26.56亿/33.07亿/40.84亿元，同比增速分别为25.27%/24.50%/23.50%；归母净利润分别为5.71亿/7.47亿/9.56亿元，同比增速分别为25.74%/30.76%/27.94%；EPS分别为1.32/1.73/2.21元，按照2024年5月10日收盘价对应2024年30.59倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：反腐活动影响医院招标进度的风险，技术创新和研发失败的风险，产品质量控制风险，部分进口原材料采购受限的风险，汇率波动风险。

经营节奏保持稳健，青花30复兴版长期化运作

山西汾酒(600809)
    事项：
    公司公告：山西汾酒于2024年5月17日召开2023年年度股东大会。
    国信食饮观点：1）青花30·复兴版长期化运作，腰部产品持续发力。2）山西省内聚焦调节奏，省外市场
    采取差异化考核。3）“汾享礼遇”持续推进，价格体系稳定性持续提升。4）投资建议：维持此前盈利预
    测，我们预计公司2024-2026年实现营收384.7/451.7/519.3亿元，同比增长20.5%/17.4%/15.0%；预计实现归母净利润131.2/160.6/189.6亿元，同比增长25.7%/22.4%/18.0%；对应PE24.5/20.0/17.0X。考虑到公司经营势能延续，青花30·复兴版培育有序推进，维持“买入”评级。
    评论：
    青花30·复兴版长期化运作，腰部产品持续发力
    从经营节奏上看，预计2024年或是山西汾酒渠道补短板、数字化赋能的一年，2025年或是公司全面强化高端酒用户培育和动销增长的一年。在青花30·复兴版价值表达体系上，公司后续或从“价值再创造”、“价值再表达”和“固化和提升”三个维度完成顶层设计，预计文化赋能和消费者触达等方面或有不错的动作。在产品区隔上，我们预计公司或后续加大青花20、青花30·复兴版和青花40·中国龙的产品区隔，通过拉升青花40·中国龙实现青花30·复兴版有序放量。
    从产品结构上看，2024年是需求复苏分化的一年，100-300元价位及大众宴席市场出现明显复苏，因此考验酒企的产品结构调整速度和需求捕捉能力。山西汾酒采取的是多品类矩阵，在100-300元价位有巴拿马系列和老白汾系列，预计2024年公司或强化老白汾和巴拿马的价位优势，适时对老白汾系列进行换代升级、加大对宴席市场的投入力度。
    山西省内聚焦调节奏，省外市场采取差异化考核
    从区域规划上，山西汾酒作为全国性名酒品牌，具有较强的区域调整能力。从节奏上看，我们预计2024年山西省内市场或聚焦于调节奏、去库存，保证省内基本盘稳定性；省外市场或采取积极进攻的趋势，根据不同市场的成熟度进而设置不同的增速要求和市场打法。我们认为，山西汾酒区域间收入分布较为均衡，能较好的通过区域来平滑整体经营节奏。
    “汾享礼遇”持续推进，价格体系稳定性持续提升
    从渠道改革上，公司从2023年11月开始全面推广“汾享礼遇”，相继进行终端分类建档、匹配供货关系、梳理终端盈利模式、强化组织化建设等，强化厂家对于价盘和终端的管理能力。从经销商配合看，在需求
    弱复苏、行业调整期，汾酒作为高毛利、高周转的“优质供给”，经销商对于渠道改革、费用改革的配合度较高。全国各地市场或陆续涌现经销商改革样板，公司或已摸索出新型厂商配合模式，为后续全面上线五码合一打下坚实基础。从价格体系稳定性上，山西汾酒有序推进产品数字化和渠道数字化，将费用投入和扫码率强挂钩，进而提升费用投放效率，保证整体价盘的稳定性。
    投资建议：山西汾酒步入高势能发展阶段，维持“买入”评级
    维持此前盈利预测，我们预计公司2024-2026年实现营收384.7/451.7/519.3亿元，同比增长20.5%/17.4%/15.0%；预计实现归母净利润131.2/160.6/189.6亿元，同比增长25.7%/22.4%/18.0%；对应PE24.5/20.0/17.0X。考虑到公司经营势能延续，复兴版培育有序推进，维持“买入”评级。
    风险提示
    竞争加剧；需求复苏不及预期；政策风险等。

稳健分红，盈利向上

富安娜(002327)
    24Q1收入6.5亿同增5%，归母净利1.2亿同增10%
    公司发布财报，24Q1收入6.5亿，同比增长5.2%，归母净利1.2亿，同比增长10.2%；23年收入30.3亿，同比减少1.6%，归母净利润5.7亿，同比增长7.0%，其中23Q4收入11亿同增0.7%，归母净利2.3亿同增9%。
    23年公司现金分红金额为5.4亿，占归母净利95%，保持较高分红比例。分品类看收入，23年公司套件收入12亿（占总收入比例39%），同减0.8%；被芯收入12亿（占总40%），同增1.4%；枕芯类收入2亿（占总7%），同减4%；其他品类收入3.9亿，同减11%。
    分销售模式，23年线下直营收入7亿（占总24%），同减1%；线下加盟收入8亿（占总27%），同减0.4%；电商收入12亿（占总40%），同减5%；团购收入1.6亿（占总5%），同增19%。
    24Q1毛利率54.2%同减0.1pct，净利率18.8%同增0.9pct
    公司24Q1毛利率54.2%同减0.1pct；23年毛利率55.6%同增2.5pct，其中直营渠道毛利率70.1%同增3.6pct，加盟毛利率56.2%同增3.6pct，电商毛利率48%同增1.7pct。
    24Q1公司期间费率同增0.8pct，主要系销售费率同增1.2pct；23年期间费率同增0.2pct，其中销售费率同增0.5pct，管理费率同减0.3pct，主要系摊销费及股权激励费用减少，财务费率同减0.1pct，主要系大额存单利息收入增长。
    公司24Q1净利率18.8%同增0.9pct；23年净利率18.9%同增1.6pct。
    继续强化门店运营管理，凸显艺术家纺特质
    截至23年末，公司线下共1494家店（同比净增24家），其中直营门店484家（同比净增13家），直营单店年均收入149万同减3.8%；加盟商门店1010家（同比净增11家）。公司持续提升门店运营管理能力，投入信息化管理体系，搭建一体化企业管理应用平台，将管理触角延伸至业务前端，利用大数据、人工智能等提升全流程协同能力与运营效率。
    同时，公司23年在门店设计计陈列、产品创新、多系列时尚用品开发等方面进行统一规划，逐步在全国国重点城市布局超级形象店，以线下实体美物空间强化消费者的品牌认知。
    电商秉承精细化运营，以利润为团队考核
    23年公司电商销售收入12亿，占总收入约40%，各平台中天猫销售占比25%、京东占39%、唯品会占14%，主要销售品牌退货率约11.9%。
    截至23年末，公司电商团队共约231人左右，团队以利润为考核，持续提升基础运营能力及供应链反应速度，优化商品结构，羽绒被、蚕丝被等品类持续增长；拓展直播渠道，布局短视频获取更多流量；强化会员运营，搭建私域深度会员体系。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    公司艺术家纺产品具备差异化竞争优势，持续优化门店运营，电商以利润为考核重点，保持稳健成长节奏与较高分红水平；考虑终端消费表现疲软，我们对公司收入预期进行调整，预计公司24-26年收入分别为32.4、35.2、37.5亿（24-25年前值分别为34.6、37.7亿），归母净利分别为6.3、7.0、7.5亿（维持24-25年预测），EPS分别为0.76、0.84、0.90元/股，对应PE分别为15、13、12x。
    风险提示：原材料与人工成本波动风险；市场竞争风险；品牌盗版带来的冲击风险等。

国电投区域旗舰 兼具盈利弹性和远期成长

上海电力(600021)
    投资要点：
    国电投华东区域核心电力平台，清洁化转型稳健发展。公司为国家电投集团旗下核心电力上市平台（集团拥有57.46%控股权），为集团旗下境内最大的电力上市平台，集团旗下江浙沪三省的常规能源整合平台。截至2024年3月底，公司控股装机2249万千瓦，其中煤电、气电、风电、光伏分别为985、362、387、516万千瓦，清洁装机占比达到56%。在煤价回落与绿电稳健发展下，公司扣非归母净利润于2023年达到历史高值（约15亿元）。值得注意的是，公司于2022年发布三年期股权激励，行权价格12.81元/股。
    火电：聚焦长三角，享受6台百万煤电机组装机成长。公司深度绑定长三角区域，煤电控股985万千瓦，权益875万千瓦。控股煤电机组聚焦上海、江苏、安徽、土耳其，60万千瓦以上装机占比80%，2022年供电煤耗283克/千瓦时，机组质量处于行业优秀水平，且享受华东区域电价韧性与沿海电厂高煤价弹性。公司作为国内历史最悠久的发电企业之一，其老旧机组以及人员配置或使其盈利能力弱于同行。目前公司拥有上海、江苏在建拟建6台百万千瓦煤电机组，预计新机组投产后，公司煤电盈利能力或得到较大改善。另外公司燃机几乎位于上海、浙江两地，在两部制电价与气电联动下盈利能力及稳定性具有较强保障。
    绿电：立足华东海风，稳扎稳打发展新能源。公司确定了“深耕上海，站稳周边，推进海外，全力打造西部规模化清洁能源大基地，打造千万千瓦级新能源航母”的发展思路。截至2023年底公司控股风电装机387万千瓦，集中于长三角，且拥有大比例海风；控股光伏装机511万千瓦，全国性布局。公司计划十四五清洁能源装机占比到60%，目前占比56%。新能源规划合理稳健，预计2024-2025年两年合计新增217万千瓦即可完成60%清洁能源占比目标。2023年4月获得上海45万千瓦风电项目指标，并争取2024年在沪再获得一个深远海项目。
    盈利预测与估值：结合当前电力市场环境、煤炭供需情况、公司十四五战略规划以及在建项目，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为25、29、34亿元，扣除永续债利息3.4亿元后，当前股价对应2024-2026年PE分别为12、10、9倍。中性假设下，公司内在价值为165（火电）+196（新能源）+0（其他板块）-34（永续债利息）=327亿元，较当前市值仍有24%上涨空间。假设公司2024年分红40%，对应股息率3.8%。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：煤价上涨超预期、减值超预期、土耳其电价波动。

公司简评报告：出栏量快速增长，成本保持优势

巨星农牧(603477)
    投资要点
    2024Q1同比减亏，德昌项目开始投产。2023年公司实现营业收入40.41亿元，同比+1.83%归母净利润-6.45亿元，同比-508.18%。2023年生猪价格持续下跌，导致出现亏损，公司对2023年末各项资产计提了1.11亿元的减值准备。2024Q1营业收入9.49亿元，同比增长6.16%；归母净利润-1.38亿元，同比+32.85%。其中，2023年公司生猪业务实现营收34.63亿元，同比增长15.81%。公司2023年生猪出栏267.37万头，同比+74.74%。根据投资者关系记录表，公司2024Q1生猪出栏量51.3万头，其中肥猪出栏量同比增加36.4%；2024Q1养殖成本13.82元/公斤，部分优秀养殖基地已实现盈利。公司2024年度养殖成本预计将在一季度基础上持续下降。德昌巨星生猪繁育一体化项目正在按计划开展引种工作，预计将于2024年5月末完成，支撑未来增速。
    西南地区养殖龙头，与PIC合作打造高效种群。2023年8月公司控股股东变更为巨星集团，公司实际控制人变更为唐光跃先生。同时，公司选举段利锋先生为公司董事长，聘任唐春祥先生为公司总经理，均深耕生猪养殖行业多年，管理经验丰富。转让完成后，公司将生猪养殖作为战略重心，有利于公司中长期发展。在育种方面，公司与世界知名的种猪改良公司PIC合作优化产能效率。以巨星农牧高观场为例，PIC为其服务的2年期间，生产成绩明显提升，各项生产指标大幅高于行业平均。此外，公司与世界知名的养猪服务技术公司Pipestone签订协议，引入Pipestone全套养殖理念和生产技术体系，生产业绩、生产效率和生物安全均得到较大提高。公司目前主要在西南布局种猪育种繁育基地，并根据基地具体情况配套建设育肥场。公司未来将继续通过租赁、收购、新建及改扩建猪场等多种方式结合来扩大产能，实现长远目标。
    产能快速扩张，成本保持优势。（1）产能快速扩张，成本仍有下降空间。2020年起公司进入快速发展阶段，2020年至2023年出栏量CAGR为104%。公司在规模快速扩张的同时，成本仍保持较低水平，2023年肥猪生产成本14.68元/公斤，在行业中表现优异。2024年公司将通过加强优选优备，提升PSY；加强养殖流程管理，减少疫病死亡率；提高三元杂交猪占比，降低育肥猪料肉比等措施提升养殖效率。预计2024年公司养殖成本仍有下降空间（2）公司募资建设产能，保障长期增长目标。2023年12月公司发布定增预案，募集资金总额不超过12亿元，主要用于生猪养殖产能建设项目、养殖技术研发项目等，项目投产后预计合计实现肥猪出栏82.02万头，仔猪出栏2.59万头。公司在高效低成本养殖下保持快速扩张，养殖业务兑现能力强。
    猪周期反转在即，养殖盈利将逐步恢复。从产能来看，能繁母猪2023年1月开始去化，截至2024年3月能繁母猪产能3992万头，较2022年末下降9.07%左右。对应10个月以后的生猪出栏，传导至当前供给压力逐季减小。同时叠加下半年猪肉消费需求的提升，预计猪价将逐季向好。2024年猪价大概率好于2023年，周期反转在即。随着养殖行业盈利逐步恢复，公司凭借低成本和快速扩张，有望获得超额收益。
    盈利预测：随着前期项目的投产以及新增租赁场的交付，我们预计公司2024-2026年生猪出栏量分别为400/700/1000万头。预计2024-2026年公司实现归母净利润分别为5.57亿元、17.38亿元、11.69亿元，同比分别+186.38%、+211.86%、-32.78%，对应EPS分别为1.09元、3.41元、2.29元，对应当前股价2024-2026年PE分别为31、10和15倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：生猪出栏不及预期；原材料价格波动的风险；疫病风险。

保持分红，电商发力

海澜之家(600398)
    24Q1收入62亿同增9%，归母净利9亿同增10%
    公司发布财报，24Q1收入62亿同增9%，归母净利9亿同增10%；23年收入215亿同增16%，归母净利30亿同增37%，扣非归母净利27亿同增31%；其中23Q4收入同增22%，归母净利同增23%，扣非归母净利57%。
    收入分品牌类型，海澜之家系列24Q1收入51亿同增6%，23年165亿同增20%；海澜团购24Q1收入5.5亿同增54%，23年23亿同增1.5%；其他品牌24Q1收入3.7亿同减25%，我们认为主要或系男生女生剥离所致，23年收入20亿同增6%。公司投资项目（持有40%股权）斯搏兹23年对应投资收益3402万。
    公司保持高分红水平，23年分红近27亿，分红率91%；计划新增24年中期分红，不超过相应期间归母净利70%。
    电商持续发力，海澜直营门店恢复正增
    分渠道来看，海澜线上快速增长，24Q1收入8.5亿同增34%，23年收入33亿同增14%，公司拓宽线上品类矩阵，多平台多维度触达用户，以产品驱动增长。
    线下继续优化商圈布局，提质增效；海澜系列门店截至24Q1末共5954家，较23年末减少22家，其中直营增长15家，加盟及其他减少37家；其他门店892家，同比减少9家。
    同时积极探索品牌出海，海澜品牌于23年10月正式进驻菲律宾市场；23年公司海外收入2.7亿同增24%。
    24Q1毛利率46.7%同增2pct，净利率14.4%同增0.4pct
    24Q1毛利率46.7%+2.1pct；23年44.5%+1.6pct创年度新高，分品牌类型，海澜之家系列23年毛利率45.2%同增3pct，团购定制系列毛利率46.8%同减1.8pct，其他品牌毛利率50.2%同减2pct。
    24Q1净利率14.4%同增0.4pct；23年净利率13.6%同增2.5pct。
    更新盈利预测，维持“买入”评级
    公司系性价比男装品牌，具备较强需求韧性，线上拓品类快速发展，线下优化渠道提质增效，同时保持较高分红水平；考虑目前消费环境复苏缓慢，我们调整盈利预测，预计公司24-26年收入分别为237、260、285亿（24-25前值251、289亿），归母净利分别为34、37、41亿（24-25前值分别为35、41亿），EPS分别为0.7、0.8、0.9元/股（24-25前值分别为0.82、0.96元/股），对应PE分别为13、12、11x。
    风险提示：下市场增速放缓且行业竞争加剧的风险；存货管理及跌价风险；品牌培育及运营风险；商誉减值风险。

2023年年报及 2024年一季报点评：高可靠电连接器核心企业，受益卫星领域发展业绩可期

陕西华达(301517)
    事件：公司4月16日公告，2023年实现营收（8.51亿元，+6.14%），归母净利润（0.79亿元，+22.00%），毛利率（40.17%，-1.19pcts），净利率（9.59%，-0.27pcts）。公司4月25日公告，公司2024年一季度实现营收（1.83亿元，-20.31%），归母净利润（0.10亿元，-11.53%），毛利率（33.72%，-2.93pcts），净利率（5.31%，+0.00pcts）
    收入保持快速增长，归母净利润创历史新高
    2023年，公司营业收入（8.51亿元，+6.14%），归母净利润（0.79亿元，+22.00%），扣非归母净利润（0.63亿元，+4.25%），毛利率（40.17%，-1.19pcts），净利率（9.59%，-0.27pcts）。公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润创下历史新高，主要系公司2023年市场开发力度增加，产品业务结构优化所致
    从业务构成结构来看，公司业务主要分为三类：射频同轴连接器，射频同轴电缆组件，低频连接器。2023年，公司射频同轴连接器业务（3.54亿元，-10.28%），营业收入占比（41.53%，-7.60pcts），毛利率（39.78%，3.65pcts）。公司射频同轴电缆组件业务营收（2.94亿元，+70.96%），营业收入占比（34.58%，+13.11pcts）营业收入实现大幅增长，毛利率（41.21%，+3.26pcts），该业务收入维持了19年至今的增长态势，毛利率出现上涨。射频同轴电缆组件主要由射频同轴连接器与射频同轴电缆两部分组成，随着射频连接器的集成化发展持续升级，其收入及营收占比有望保持持续提升。
    低频连接器业务（1.38亿元，-11.81%），营业收入占比（16.24%，3.31pcts），毛利率（42.28%，-2.91pcts），收入占比与毛利率均有所下滑。
    从202401单季度来看，公司2024年一季度实现营收（1.83亿元，20.3196），归母净利润（0.10亿元，-11.53%），毛利率（33.72%，-2.93pcts）净利率（5.31%，+0.00pcts
    费用方面，2023年，公司三费费率（21.52%，+0.54pcts）有所上升，其中管理费用率（15.04%，+0.51pcts）、销售费用率（4.68%，+0.41pcts）有所上升，主要是受工资上涨、社保基数上调等职工薪资问题以及公司加大市场开发力度，市场拓展费用增加所致，财务费用率（1.80%，-0.38pcts）有所下降，主要是银行贷款利率下降以及上市募集资金专户存款利息收入增加所致，而公司研发费用率（6.57%，+0.43pcts）进一步提升，创下历史新高。从公司的研发项目来看，仍然集中在公司连接器以及电缆组件等公可传统优势领域，与公司IPO募投项目相关业务高度契合，预计也将成为公司收入拓展，业绩持续快速增长的核心驱动力。
    2023年，公司存货3.93亿元，同比减少12.77%存货规模有所降低。此外从库存量看，公司库存量同比下降48.75%，一方面公司加大市场开发力度，另一方面公司加强库存管理，提升公司运行效率。
    现金流方面，2023年公司现金及现金等价物净增加额由2022年的-117.85万元增加至6.71亿元，大幅增长。主要是受IPO上市募集资金到所致。
    品类囊括高可靠级、军品级、工业级，产品级应用广泛
    公司前身为国营第八五三厂，成立于1966年，是国内最早从事电连接器的生产商之一。目前公司已形成了射频同轴连接器、低频连接器、射须同轴电缆组件三大类产品，广泛应用于航空航天、武器装备、通讯等领域。公可根据下游应用领域及产品型号的不同，将产品质量等级划分为高可靠等级、军品级、工业级
    高可靠等级电连接器及互连产品，应用在国家各类重点航天器项目中包括“熔嫩探月系列”、“神舟飞船系列”、“北斗卫星导航系统”、“天问火星深测系统”、“天宫空间站”、“长征系列运载火箭”、“高分遥感卫星系列”等重点工程，产品应用范围覆盖了各类高轨卫星、低轨卫星、载人飞船、航天货运飞船、空间站、火箭、深空探测等航天各个领域
    军品级电连接器及互连产品，应用在各类武器装备中，包括导弹、预警机、靓能等各类电子装备系统，尤其是在各类相控阵雷达系统中大量应用。
    工业级电连接器及互连产品在通讯系统中广泛使用，是华为、中兴等大型通讯公司电连接器及互连产品的合格供方，产品在第四代、第五代移动信息系统中大量应用。
    公司在电连接器及互连产品的设计研发和精密制造方面处于行业领先地位。根据中国电子元件行业协会发布的“中国电子元件百强企业”以及百强企业主营业务介绍，公司在军用电连接器领域排名前列。公司作为国内研制和生产电连接器的大型骨干企业、国家军用射须同轴连接器核心企业、中国电子元件行业协会电接插元件分会的副理事长单位，目前在军用射频同油连接器及电缆组件领域处于国内领先地位
    卫早领域组网加速，5G-A持续推进，下游需求景气度较高
    2023年全球连接器总体市场规模呈上升态势。随着下游终端市场的折张和技术的更新换代，中国作为全球最大的连接器市场仍保持较快增长，2023年中国预计占全球连接器市场的30.9%
    从公司下游领域看，公司主要面向武器装备、航天、工业领域等。
    在武器装备领域，受益于军队现代化建设，电子元器件国产化要求日益提升。伴随军队信息化程度的不断提高和军队现代化建设的加快，有望带来大量新式装备需求的增长。军用连接器作为军工产品的核心零部件，其本身需求量的快速增长和对国产化要求的进一步提高给国内连接器领先企业提供较大市场空间
    在航天领域，根据《中国航天科技活动蓝皮书（2023年）》的2024年展望，2024年是全力实现“十四五”规划目标任务、加快建设航天强国的关键之年，中国航天全年预计实施100次左右（同比增速接近50%）发射任务，有望创造新的纪录，我国首个商业航天发射场将迎来首次发射任务，以星网、G60等为代表的多个卫星星座将加速组网建设。公司高可靠级连接器、电缆产品有望受益于我国卫星领域的特续发展
    与此同时，根据公司IPO募集资金情况看，募集资金净额达6.47亿元，其中，3.39亿元投向卫显互联高可靠连接系统产业化项目（建设期3年）、9500万元投向研发中心建设项目、1亿元用于补充流动资金。根据公可招股书披露，卫星互联高可靠连接系统产业化项目主要产品为板间高可靠射频连接器及低损稳相射频电缆组件、1mm间距高可靠微矩形连接器、5G地面基站用高可靠板间连接器及电缆组件等。其中板间高可靠射频连接器及低损稳相射须电缆组件主要应用于航天科技集团国家重点卫星项目、mm间距高可靠微矩形连接器在防务产品中实现了批量使用且已和多家用户单位签订意向需求、地面基站用板间连接器在5G及新一代通讯基站中广泛应用。项目产业化项目囊括了公司高可靠等级、军品级、工业级产品品类，有望解决我国电连接器行业的国产化普代问题，项目达产后有望进一卡提升公司的盈利能力
    至工业领域，根据工信部最新数据，截至2023年底，我国5G基站总数达337.7万个，随着5G通信商用的进一步普及和5G-A通信建设的推进，通信应用领域不断拓展。新能源汽车市场、人工智能及物联网等应用领域也迎来快速发展阶段，未来连接器市场规模将不断增长。
    我们认为，受益于“十四五”卫星产业下游发射能力的持续提升、卫星制造领域有望逐渐摆脱传统项目制，并逐步进入批量生产阶段；同时伴随各类武器装备“质”与“量”的提升；以及我国通信产业在5G及下一代通讯领域的持续发展，公司高可靠等级、军品级、工业级产品的应用率与需求量均有望迎来快速增长，这将构成公司“十四五”未来几年收入增长的持续驱动力。
    地方国资控股，绑定核心骨干，激发员工内生动力
    公司前身为国营第八五三厂，现为除西省国有企业。公司于2019年开展股权激励，61名核心技术与管理人员、重要技术与管理人员、技术与管理骨干参与，激励完成时61名核心员工骨干合计持股7.01%且在上市发行中，公司高级管理人员和核心员工设立专项资产管理计划参与战略配售。
    核心员工骨干持股将形成资本所有者和劳动者风险利益共同体，建立风险共担、利益共享的有效机制，有效吸引、激励和稳定公司发展所需的关避人才，保障公司长期可特续发展。
    投资建议
    公司是国内最早从事电连接器的生产商之一，在军用射频同轴连接器及电缆组件领域处千于国内领先地位，产品覆盖高可靠级、军品级、工业级，在航空航天、相控阵雷达、5G及下一代通讯领域中大量使用。具体投资建议如下：
    1.从需求侧看、伴随我国卫星制造领域有望逐渐摆脱传统项目制，并逐步进入批量生产阶段公司高可靠级连接器、电缆组件产品有望受益于这进程助力公司业绩增长。
    2.从供给侧看，2023年公司通过CNAS认证，检测能力进一步提升助力公司高可靠产品发展
    3.建议关注连接器行业集成化发展趋势下公司产品结构变化基于以上观点，我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为10.08亿元、11.60亿元和13.46亿元，归母净利润分别为0.98亿元、1.19亿元及1.41亿元，EPS分别为0.91元、1.10元、1.30元，我们首次覆盖，给与“买入”评级，目标价58元，以目标价分别对应63.74倍、52.73倍及44.62倍PE。
    风险提示
    公司IPO募投扩产项目推进或不及预期；原材料价格波动风险；下游需求不及预期；项目建设不及预期；市场拓展不及预期风险等

2023年年报及2024年一季报点评：矿盐价格差异公司业绩承压，非洲矿开始放量盈利改善可期

盛新锂能(002240)
    投资要点：
    公司先后发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入79.5亿元，同比-34.0%，归母净利润7.0亿元，同比-87.4%，扣非后归母净利润1.3亿元，同比-97.7%。2024年第一季度实现营业收入12.1亿元，同比-56.4%，环比-8.3%，归母净利润-1.4亿元，同比-131.0%，环比亏损减小，扣非后归母净利润-1.56亿元，同比-149.9%，环比亏损减小。
    2023年：矿盐价格差异公司业绩承压。1）量：2023年公司锂盐产量5.67万吨，同比+19.0%，Q4致远工厂检修影响部分产量，销量5.29万吨，同比+11.5%，库存量0.55万吨，同比+234.3%。锂精矿产量17.3万吨，同比+219.4%，库存量10.6万吨，对应折碳酸锂超过1万吨，同比+15044%，公司当前自有锂精矿库存充足。2）价：23年锂精矿均价3626美元/吨，同比-17.3%，碳酸锂均价26.3万元/吨，同比-46.7%，氢氧化锂27.5万元/吨，同比-42.8%，精矿价格调整慢于锂价跌速。3）利：23年毛利率11.9%，同比-48.17pct。参考PLS和Cattlin2023年精矿售价在3100-3300美元/吨SC6精矿区间，公司23年包销的精矿制作成碳酸锂超过20万元/吨，利润由冶炼端向矿端转移。
    自有锂资源开始放量，木绒锂矿打开远期成长空间。1）四川奥伊诺矿业：业隆沟锂辉石矿已探明Li2O资源量16.95万吨，平均品位1.34%，产能折合锂精矿约7.5万吨/年已达产，太阳河口锂多金属矿正在探矿中。2）津巴布韦萨比星：平均品位1.98%，原矿生产规模90万吨/年，折合锂精矿约20万吨/年，目前已达产。3）阿根廷盐湖项目：SDLA盐湖项目在产年产能为2,500吨碳酸锂当量，正在推动Pocitos盐湖年产2,000吨碳酸锂当量的氯化锂晶体中试生产线建设。4）四川惠绒矿业：拥有木绒锂矿探矿权，已探明Li2O资源量98.96万吨，是亚洲迄今探明规模最大的硬岩型单体锂矿，平均品位1.62%，为四川地区锂矿品位最高的矿山之一，正在办理探矿权转采矿权相关手续。在产锂资源项目可提供超过4万吨LCE当量锂原料，木绒锂矿未来投产后有望大幅改善公司生产成本以及提高自给率。
    落子海外冶炼产能布局，印尼项目投产在即。公司四川致远工厂和遂宁工厂现有锂盐冶炼产能超过7万吨；盛新金属一期5,000吨产能已于2023年四季度建成投产；盛威锂业规划产能为年产1,000吨金属锂，目前已建成产能500吨；印尼盛拓设计产能为年产6万吨锂盐，目前正在积极建设中，预计2024年上半年建成投产，为首个中国在海外投资的大型锂盐项目。
    盈利预测与投资建议：我们修改了成本、锂价和销量假设，预计24-26年公司归母净利润为8.38/8.44/13.48亿元（24-25年前值为19.68/20.24亿元）。2024年对应PE19.6倍，考虑到公司自有资源快速放量，维持“买入”评级。
    风险提示
    锂价波动风险，海外政策变动风险，在建项目不及预期。

IC分销行业龙头，定制业务和Chiplet产品推动增长

润欣科技(300493)
    国内领先的IC产品和IC解决方案提供商，布局自研芯片注重长期发展
    公司自成立之初便专注于IC领域，深耕无线通信IC、射频IC和传感器件的分销、应用设计及技术革新，是国内领先的IC产品及IC解决方案的提供商。公司与国内外领先的IC设计制造商保持合作，重要客户为国内知名电子产品制造商。润欣科技拥有熟练的无线通信IC、射频IC和传感器件制造技术及丰富的销售经验，在巩固完善原业务的基础上紧跟技术发展潮流，积极探究新技术的落地和应用。公司将扩展产品供应链，丰富产品使用场景；同时，逐步向IC产业链上游渗透，提高产品附加价值及市场竞争力；提前布局汽车产业及智能家电产业，为未来发展及开拓市场做好准备。
    MEMS扬声器和SRAM布局日趋完善，定制和自研芯片有望放量
    公司于23年2月与国家智能传感器创新中心签订战略合作协议，旨在充分发挥国创中心在MEMS传感器特色工艺、先进封测领域的技术优势，在AI人工智能、IOT智能家居、生物穿戴领域开展IC定制设计和产业合作。同年6月润欣科技和九天睿芯达成合作协议，针对智能家居、AI智能穿戴、AI智能音箱、新能源汽车等市场定制化芯片，帮助高端客户实现产品的智能化升级，九天睿芯设计的基于SRAM的存内计算技术，拥有多项突出优势。24年公司携手CyweeMotion和元晶摩尔，继续加强智能穿戴和感存算一体化应用领域布局。
    与奇异摩尔深度合作，Chiplet互联产品和AI算力芯片同时发力
    2023年11月23日，公司通过受让奇异摩尔的股东部分财产份额而间接持有奇异摩尔2.88%的股权权益，并计划在约定的前提条件满足后开展后续投资计划，即有权自行选择增持奇异摩尔的股权至不超过20%。未来，双方将深化探索Chiplet产业发展模式的创新，就多种Chiplet互联产品和互联芯粒的应用领域拓展合作空间。全球范畴内，互联技术和Chiplet设计的组合已成为突破摩尔定律挑战的核心动力。奇异摩尔作为全球领先的互联产品和解决方案公司，基于Kiwi-Link统一互联架构，奇异摩尔提供全链路Chiplet互联及网络加速芯粒产品及解决方案，助力客户更高效、更低成本的创建下一代产品。
    投资建议：我们预计公司2024/2025/2026年实现归母净利润1.08/1.52/2.12亿。考虑到公司高成长性和高壁垒，给予2024年公司43倍PE估值，对应股价为9.2元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：市场变动的风险、核心业务人员流失风险、新产品迭代和研发失败的风险、供应商变动风险、汇率风险

1Q24手机出货量同比高增长，新兴市场加速渗透

传音控股(688036)
    核心观点
    1Q24公司营收同比增长88%，扣非归母净利润同比增加343%。公司主要从事手机为核心的智能终端业务，产品为TECNO、itel和Infinix三大品牌手机，包括功能机和智能机；产品销售区域集中于非洲、南亚、东南亚、中东和拉美等新兴市场国家。随新兴市场拓展加速，公司23年实现营收623亿元(YoY+33%)，扣非净利润51亿元(YoY+132%)，毛利率24.5%(YoY+3.13pct)；进入1Q24，传统淡季新兴市场需求保持较好增长势头，公司营收174亿元(YoY+88%，QoQ-9.5%)，扣非净利润13.5亿元(YoY+343%,QoQ-17%)，毛利率22.15%(YY-1.21pct QoQ-1.48pct)。
    公司新兴市场加速拓展，非洲外地区占比持续提升。23年公司手机出货量约1.94亿部。根据IDC数据，23年公司在全球手机市场的占有率14.0%，排名第三，其中智能机市占率为8.1%，排名第五；非洲智能机市占率超40%，非洲排名第一。在南亚市场：巴基斯坦智能机市占率超40%，排名第一；孟加拉国智能机市占率超30%，排名第一；印度智能机市占率8.2%，排名第六。在此基础上，公司东南亚、中东、中欧和拉美等地区份额持续提升。
    1Q24公司出货量同比增长84.9%，高于行业平均增速。根据IDC数据，24年一季度全球智能手机出货量2.894亿部，同比增长7.8%；公司24年一季度出货量约2850万台，市占率为9.9%，同比增长84.9%，显著高于行业平均增速。基于用户需求，公司发布探索者卫星通信技术、卷轴屏概念手机、全场景快充技术、AirCharge隔空充电技术、AIGC人像美拍和数字人等产品技术，提升中高端产品竞争力，为后续新兴市场份额提升提供动力。
    扩品类、移动互联等业务带来远期成长空间。移动互联网业务方面，公司23年底有多款自主与合作开发的应用产品月活用户数超1000万。此外，随着非洲市场经济发展，消费者需求多元化，公司数码配件品牌oraimo和家用电器品牌Syinix进行扩品类发展，为终端产品业务带来长期增长动力。
    投资建议：我们看好：1)公司维持非洲市场领先地位的同时，南亚、东南亚、中东、拉美等市场开拓的成效逐步显现；2)移动互联、家电等新业务快速成长与移动互联生态构建。基于一季度经营费用情况，略调整24-25年归母净利润预期，预计公司24-26年归母净利润为63.8/77.5/89.8亿元(前值：24-25年65.2/76.9亿元)，对应PE为18/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：手机需求不及预期，原材料价格波动。

2023年报及2024一季报点评：厨房食品量利双增，2024Q1归母净利润同比+3.30%

金龙鱼(300999)
    核心观点
    厨房食品量利双增，2024Q1归母净利润同比+3.30%。2023年公司实现营收2515.24亿元（同比-2.32%），归母净利润28.48亿元（同比-5.43%），扣非归母净利润13.21亿元（同比-58.50%），收入下滑原因主要系为产品价格下跌的影响超过了销量增长带来的营收贡献；利润下滑原因主要系报告期内下游市场需求不振，厨房食品盈利有所减少。2024Q1随国内经济逐渐恢复，虽然主要产品价格受大宗行情影响有所下降，但公司厨房食品、饲料原料和油脂科技产品的销量较上年同期均增长较好，其中厨房食品实现销量利润的双增。具体来看，公司2024Q1实现营收572.74亿元（同比-6.17%），归母净利润8.82亿元（同比+3.30%），扣非归母净利润2.44亿元（同比+1.34%）。
    厨房食品业务：零售产品盈利改善，餐饮及食品工业渠道产品承压。2023年，公司厨房食品业务总销量2322万吨，同比+8%，主要系餐饮和食品工业渠道产品销量随着市场逐步恢复有较大幅度增长；营业收入1476亿元，同比-6%，主要系大宗行情回落导致主要产品价格下跌影响超过了销量增长带来的营收贡献；毛利率6.41%，同比-0.27pct，主要因为面粉业务受高价库存及市场竞争加剧影响，盈利有所下滑。2024Q1大宗行情回落带动产品价格回暖，但下游消费市场改善带动零售产品和餐饮及食品工业渠道产品销量维持增长，厨房食品业务收入利润实现双增。具体来看，零售产品毛利率受益原料成本下降实现收入利润齐增；餐饮及食品工业渠道产品中的面粉产品受市场需求不振、竞争激烈及副产品价格低迷影响而承压，整体业绩有所下降。饲料原料及油脂科技业务：下游需求偏弱，24Q1业绩承压。2023年，公司饲料原料及油脂科技业务总销量2687万吨，同比+14%；营业收入1022亿元，同比+4%，主要受益于销量增长和Q3粕类涨价；毛利率2.19%，同比-1.62pct，主要系下游养殖利润低迷压制需求所致。2024Q1饲料原料及油脂科技业务业绩有所下降，主要原因系饲料原料业务的下游养殖行业利润不佳，饲料需求不振，豆粕等饲料原料产品的价格因市场竞争叠加需求偏弱较去年同期下降明显，导致饲料原料业绩下降。
    风险提示：天气异常及疫病影响饲料行业阶段性波动的风险。
    投资建议：公司作为厨房食品龙头，多元化发展值得期待，维持“买入”评级。考虑到经济向好和养殖回暖有望带动需求改善，我们上调公司2024-2025年盈利预测为35.42/38.28亿元（原预计为29.33/38.14亿元），预测2026年归母净利润为40.40亿元，对应PE为48/45/42X。

2023年报及2024一季报点评：巴西业务短期承压，24Q1归母净利润同比-49%

隆平高科(000998)
    核心观点
    巴西业务短期承压，24Q1归母净利润同比-49%。公司2023年实现营业收入92.23亿元，同比+22.45%，其中国内业务增长明显，收入突破50亿元；实现归母净利润2.00亿元，同比+124.02%，主要受益于主业降本增效、美元贷款置换和低效资产处置。
    分季度来看：公司2024Q1实现营业收入20.72亿元，同比+16.56%，主要原因系公司新品种逐渐放量，主业销量实现同比增长。公司2024Q1实现归母净利润0.77亿元，同比-48.95%，主要原因系：（1）巴西当地粮价低迷，境外子公司加大促销力度，销售费用率上升，同时受业务扩张、人员扩招影响，管理费用率上升；(2)有息负债增加使得利息支出同比增加，另外汇率波动导致汇兑损失，财务费用较上年同期增加。
    分业务来看：公司玉米种子业务2023年实现营业收入60.30亿元，同比+16.87%，其中国内业务营收22.68亿元，同比+72.30%，市场占有率由7%提高至近10%，居国内第一，巴西业务营收38.86亿元，稳居巴西第三；毛利率为40.02%，同比-1.46pct。公司水稻种子业务2023年实现营业收入17.77亿元，同比+36.50%，市场占有率18%，位居国内第一；毛利率为36.37%，同比+8.49pct。
    累计10个转基因玉米品种过审，先发优势明显。品种方面，公司子公司联创种业（裕丰303D、裕丰303R、裕丰303H、中科玉505D、中科玉505R、嘉禧100D、联创808R）、河北巡天（农大372R）、湖北惠民（惠民207R）、安徽隆平（隆平218R）的共计10个品种已通过转基因玉米品种审定，占通过总量的16%。在转基因性状方面，已过审转基因玉米品种中累计有12个使用了公司参股公司杭州瑞丰的性状，占通过总量的19%。综合来看，公司在转基因玉米商业化领域先发优势明显，后续有望充分分享种子提价、性状收费双重增益。
    风险提示：恶劣天气带来的制种风险；转基因政策落地不及预期。
    投资建议：公司作为国内玉米种子龙头，兼具品种、性状双重优势，未来转基因商业化落地后玉米业务有望继续维持量价双击。综合考虑内部优化及外部粮价回落对业绩的影响，我们调整2024-2025年归母净利润预测为5.1/6.3（原为5.0/6.5亿元），预测2026年归母净利润为7.3亿元，对应2024-2026年每股收益分别为0.39/0.48/0.55元，维持“买入”评级。

综合医疗集团领跑者，资产注入节奏明确

新里程(002219)
    主要观点：
    重新起航的综合医疗集团领跑者
    新里程健康集团是中国医疗健康领域的重要企业，拥有多家专业平台和共计约3万张床位的庞大医疗服务网络。公司以医疗服务为核心，集团构建了医疗、康养、医药和保险的“四位一体”健康产业格局，坚持推进多层次医疗保障体系的建设。新里程健康集团于2022年通过破产重整控股了前身为甘肃独一味生物制药的恒康医疗，并更名为新里程，目前控股11家医院，在成为“综合医疗集团第一股”路上持续前进。重组后，公司营收逐步恢复，2023年公司实现营业收入35.90亿元(+13.59%)，实现归母净利润0.31亿元(-80.29%)，业绩持续恢复。
    体内：医院资产质量优异，有口皆碑
    截至目前，新里程旗下总共11家医院，其中3家三级医院、7家二级医院，瓦房店第三医院是东北地区重要的三级综合医院，拥有微创技术优势，特色专科有骨外科、普外科和神经内科。盱眙县中医院创建于1986年，优势科室包括妇产科、眼科、肝病科、心血管病科和泌尿外科。泗阳医院创建于1945年，即将升级为三级医院，总床位1600张。设有东院区专注肿瘤、康复、慢病，设有800床位。公司体内医院分布于人口密集的县域城市，公立医疗资源不足，新里程作为民营优质医疗服务供给者，对患者吸引力强。
    体外：医院资产储备量大质优，注入体内节奏可控，长期发展可期
    新里程健康集团在河北、山东、河南、山西、陕西、川渝等地区布局区域医疗中心，其中兖矿新里程总医院是山东省邹城市的三级甲等综合医院；晋城大医院是山西领先的三级甲等区域医疗中心，拥有国家规范化培训基地；包钢三医院(包头妇产医院)是三级甲等医院，是包头市危重症新生儿救治中心；太原西山医院是三级乙等综合医院，位于山西太原中心区域，正在申请升级为三级甲等综合医院。东营鸿港医院是以老年病专科为特色的三级医院，国家卫健委评定的第一批全国医养结合示范机构。洛阳新里程医院是三级老年医疗中心是全国老年友善医院，是老年医院首个全国性团体标准起草单位；集团在重庆拥有7家综合医院和1家门诊部；另外在河北、河南、山西、陕西等地投资控股10余家二级以上医院。
    投资建议：给予“买入”评级
    公司以“1+N”模式在医疗资源不足的区域打造区域医疗服务中心，体内资产质量优质，体外资产储备丰富，医药工业板块稳定增长。我们预计2024~2026年将实现营业收入40.98/48.48/54.79亿元，同比14.1%/18.3%/13.0%；将实现归母净利润1.17/2.56/3.34亿元，同比+280.4%/118.5%/30.5%；首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    政策变化风险；区域竞争加剧风险。

2023年报及2024一季报点评：锡价触底反弹+产量增加助力业绩释放，24Q1业绩同比大幅改善

锡业股份(000960)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023实现营收423.4亿元，同比-18.5%；归母净利润14.1亿元，同比+4.6%；扣非归母净利13.8亿元，同比+11.2%。24Q1实现营收84.0亿元，同比-24.5%，环比-3.47%；归母净利润3.26亿元，同比+22.1%，环比+4.2%；扣非归母净利3.04亿元，同比+17.5%，环比-22.6%。
    2023年锡价触底反弹叠加产量增加助力业绩释放。1）量：23年公司完成锡锭产量8.0万吨，同比+4.3%，其中自产锡矿2.5万吨，同比+4.1%；铜产量12.93万吨，同比+2.8%，自产铜矿2.4万吨，同比-0.9%；锌产品产量13.47万吨，同比-1.2%，自产锌矿10.2万吨，同比+8.8%；铟产量102吨，同比+39.7%。2）价：23年锡锭均价21.23万元/吨，同比-14.9%，但价格从极端行情中企稳；锌锭均价2.15万元/吨，同比-14.3%。3）利：23年公司实现毛利38.8亿元，同比-22.5%，实现毛利率9.2%，但锡价企稳后2023年公司资产减值同比大幅减少，归母净利润大幅增长。
    24Q1量价齐升，业绩同比大幅改善。1）量：24Q1锡锭产量2.24万吨，同环比+7.7%/+6.7%；铜3.47万吨，同环比+25.7%/+17.2%；锌产品3.31万吨，同环比+7.1%/+6.8%。2）价：24Q1锡均价21.7万元/吨，同环比+3.9%/+3.7%；铜均价6.94万元/吨，同环比+1.1%/+1.9%；锌锭均价2.09万元/吨，同环比-10.0%/-1.4%。3）利：24Q1公司实现毛利9.4亿元，环比-1.36%，同比+10.4%，实现毛利率11.2%。Q1因春节因素矿端成本处于相对较高水平，预计后期矿端正常生产。
    2024年规划有色金属总产量34.86万吨。2024年公司将继续聚焦精细管理、巩固矿山基础，计划2024年精锡产量目标8.5万吨、铜13万吨、锌产品13.16万吨、铟77.8吨。
    盈利预测与投资建议：根据最新市场价格及最新年报，我们上调了锡价预期，预计24-26年公司归母净利润为21.0/23.7/24.1亿元（24-25年前值为18.2/21.0亿元），对应EPS分别为1.28/1.44/1.47元，分别对应当前14/12/12XPE，给予2024年18X估值，对应目标价格22.97元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：锡价格不及预期，安全生产风险

北交所信息更新：海外业务发展提速，大型、绿色化智能驾驶品类拓展与云平台建设并行

同力股份(834599)
    募投项目全面投产，2023年实现归母净利润6.15亿元（+31.82%）
    2023年公司营收58.60亿元（+13%）、归母净利润6.15亿元（+32%）、毛利率/净利率分别22.74%/10.59%，经营性现金流2.77亿元（+349%）。营利同增原因是公司新生产基地建成投产，解决产能问题，同时在产品创新、营销、服务上面取得高质量发展。公司2023年权益分派实施完成，共派发2.26亿元，股息率TTM达5.5%，高股息率持续维持。2024Q1国内市场下滑+海外市场增长放缓，我们下调2024-2025年、新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为6.33/6.86(原6.56/7.09)/7.54亿元，对应EPS分别为1.40/1.52/1.67元/股，对应当前股价的PE分别为6.5/6.0/5.5倍，看好国际市场发力及新品带来的竞争力提升，维持“买入”评级。
    三包期外服务能力提升完善业务结构，海外市场扩展致使外销收入增长69%细分业务：宽体自卸车、配件销售、维修服务分别创收54.47亿元（+11%）、2.36亿元（+57%）、0.53亿元（+141%），毛利率分别22.07%（+3.47pcts）、35.53%（+0.78pcts）、74.58%（+1.18pcts）。其中配件销售与维修服务增速较高原因为公司加大对车辆三包期外服务能力建设，提供更全面整体服务方案，客户对三包期外维修和保养配件的需求增长。区域销售：国内、国外销售金额分别为48.79亿元（+6%）、9.81亿元（+69%）。2023年公司继续深耕国内市场，同时积极扩展海外业务，成立新加坡子公司，并于2023年10月在西坡生产基地召开国际代理商大会，为海外市场发展加快步伐。
    国内首款双桥驱动新产品已批量销售，“同力云”平台增强车辆运行智能化2023年公司研发费用为1.03亿元（+54.20%），国内首款双桥驱动的“刚性卡车”（非公路矿用自卸车）TLD125研发成功并已批量销售；新能源产品除纯电类型外，同时成功研发甲醇增程系列产品、CNG动力产品、LNG动力产品，积极响应国家节能减排目标。同时，公司成立“同力云”提升产品智能化，“同力云非四阶段车辆排放监控管理平台”项目已处于研发完善阶段，有利于实时监控产品运行状态，为客户服务持续赋能。2024年，我们认为公司通过在大型化方向上深耕深造、持续在纯电/甲醇燃料/氢燃料等产品上的智能化创新，有望实现海内外业务持续发展。
    风险提示：行业波动风险、应收账款余额较大风险、产业政策变动风险
    财务摘要和估值指标

深度报告：威震乾坤，腾龙出海

威腾电气(688226)
    业绩稳步向好，电力设备、储能、光伏三轮驱动。23年全年公司实现收入28.48亿元，同比+74％；实现归母净利1.20亿元，同比+72%；实现扣非归母净利1.17亿元，同比+76.91%。24Q1公司实现收入7.95亿元，同比+84.68%，环比-5.40%；归母净利3529.06万元，同比+165.64%，环比-1.15%；扣非归母净利3321.10亿元，同比+221.53%，环比-8.39%。整体看公司业绩逐年提升，营收与利润增速显著。公司全面聚焦“配电设备、光伏新材、储能系统”三大业务，以智能制造发展为导向，以全球化的视野和创新为动力，立足行业前沿，深挖国内市场需求，积极拓展海外市场，实现公司高质量发展。
    配电设备：母线基本盘稳健，成套设备、变压器有望提供新增量。母线：主要用于配电端，具有电流更大、更节省空间、更安全可靠等优势，在大电流传输场景或者需要节约空间的应用场景中，母线产品已经逐渐的替代了电缆，公司母线产品性能优异，品牌力强，已运用于多个大型项目中。成套设备、变压器：24年Q1成套设备与变压器产品迎来放量，收入已超过2023年全年。公司深耕配电设备业务多年，有成熟的技术及生产经验，且与西屋、ABB等海外品牌合作多年，在电力设备出海加速的大背景下，我们认为公司有望凭借技术与渠道优势，进一步提升变压器与成套设备的市场份额。
    储能：产品矩阵丰富，大储、工商储并驾齐驱。公司以“全产品线布局，全产业链打造”为储能系统业务的发展方向，以网源侧储能、工商业储能为主，户用储能及便携式储能为辅，形成全系列储能系统产品矩阵。大储：2023年，在中国企业国内/全球直流侧储能系统解决方案提供商中，威腾电气出货量分别位列第五/第七位；工商储：公司先后在广东、江苏设立子公司，加大用户侧储能电站项目开发及运维领域的布局，215kWh、232kWh、372kW工商储标准柜产品已投入市场应用。
    光伏焊带：受益光伏高景气，低温焊带有望放量。23年公司焊带销售量达到1.27万吨，同比+106%。公司光伏焊带产品广泛应用于国内外一线光伏组件企业，目前产品包括SMBB焊带、0BB焊带、低温焊带、MBB焊带、常规汇流带、黑色焊带等产品。截至24Q1，公司用于TOPCon电池技术的SMBB焊带在产品结构中占比已超60%；此外，公司0BB相关产品在下游客户端已有应用，后续有望进一步增厚公司盈利。
    投资建议：预计公司24-26年营收分别为46.59/64.68/81.56亿元，归母净利润分别为2.09/3.07/3.95亿元，对应PE为15x/10x/8x。总体来看，公司三大业务齐头并进，配电业务稳步发展，SMBB、0BB、低温焊带等产品占比逐步提升增厚盈利，储能业务逐步放量，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、原材料价格波动、市场竞争加剧等。

麻精类药物全国配送龙头，多业态并举驱动稳健增长

国药股份(600511)
    投资要点：
    麻精类药物全国配送龙头，参股宜昌人福实现麻精全产业链布局。麻精类药物属于国家高度管制类药物，无论是生产还是流通端都有极高进入壁垒。公司是全国三家麻精类药物一级经销商之一，且占据绝对市场份额。麻精类药物与手术需求密切相关，需求增长刚性，且高进入壁垒也带来较高利润率，公司整体利润率显著高于同行。此外，公司通过参股宜昌人福和青海制药，完成麻精行业全产业链布局。宜昌人福是国内麻药行业的龙头公司，业绩增长稳健，每年给公司贡献可观的投资收益。
    北京区域流通龙头，渠道覆盖广泛。
    公司医疗直销业务实现北京地区一、二、三级医院全覆盖，基层医疗覆盖超4700家，在二、三级医院的销售居于区域首位。同时公司零售直销业务已覆盖全国500强连锁以及众多单体药店，直接渠道覆盖超3万家门店，渠道延伸共覆盖22万余家终端药店。北京地区的商业配送主要由本部及四家商业平台子公司完成，四家商业平台子公司实力强劲。
    多业态并举，驱动业绩稳健增长。
    除了常规的麻精药物配送和普药配送业务外，公司还布局了口腔、工业和仓储业务，口腔类业务近年来增长表现亮眼，盈利能力突出，工业业务随着核心子公司国瑞医药委托予国药现代管理，整体经营有望得到改善。多业态并举有望驱动公司业绩稳健增长。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年收入分别为537/580/627亿元，同比增长8.0%/8.1%/8.1%，归母净利润分别为23.8/26.3/29.1亿元，分别同比增长10.8%/10.6%/10.6%，对应当前PE分别为11/10/9倍。我们选取医药商业板块中的国药一致、上海医药、九州通、柳药集团、重药控股作为可比公司，国药股份估值略高于可比公司平均水平，公司作为麻精类药物配送的龙头公司，业务壁垒高，能享受一定的估值溢价。公司作为全国领先的医药批发平台，流通+工业一体化布局麻精行业，北京区域流通龙头地位稳固，口腔、工业、仓储多业态并举，业绩增长确定性强，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险、手术量增长不及预期风险、应收账款风险

电缆附件隐形冠军，收购外延布局变压器绝缘油

长缆科技(002879)
    电缆附件隐形冠军，深耕行业六十多年。长缆科技创建于1958年（原长沙电缆附件厂），是专业从事电缆附件及配套产品研发、生产、销售及服务的国家级高新技术企业，目前公司拥有40多个重点战略市场、30多个营销国家和地区，销售子公司遍布19个省会。公司具备535kV及以下各电压等级交、直流全系列电缆附件成套产品的研发和生产能力；在国内率先完成了220kV、110kV系列高压电缆附件产业化；率先实现了±535kV、±400kV、±320kV电缆附件开发与运用；产品广泛应用于电网、新能源、轨道交通、石油化工等行业。
    22年业绩承压，23年业绩恢复增长。22公司主要受到员工持股计划摊销、原材料成本上升及产品结构等综合因素影响，业绩承压。23年公司加大研发投入，推陈出新，并通过500kV产品的成功研发所带来新一代产品的销售周期，业绩恢复向上增长，23年实现营业收入10.42亿元，同比增长5.39%；归母净利润0.72亿元，同比增长142.49%，扣非归母净利润0.67亿元，同比增长745.59%。24Q1实现营业收入1.98亿元，同比增长4.85%；实现归母净利润0.16亿元，同比增长220.90%；实现扣非净利润0.11亿元，同比增长492.72%。
    行业集中度较高，公司技术优势明显。电缆附件市场CR5约为46%，CR10大于90%，行业集中度较高。在超高压电缆附件领域，公司是世界上少数能够自主研发并生产500kV及以上交直流超高压电缆附件的企业之一，在技术上已与国际知名企业如日本住友、普瑞斯曼等处于同一梯队。目前公司研发投产的500kV交直流系列产品已经较为顺利的进入了海上风电、抽水蓄能市场，并在城市电网市场中，逐渐开始应用，形成了强大的竞争优势，后续有望持续放量。
    收购双江能源，强势入局变压器绝缘油产业。公司拟现金收购及增资双江能源，双江能源核心产品为变压器绝缘油，凭借优秀的产品和服务，经过多年的市场积累，成功进入多家国内一线变压器厂商的供应链。双江能源与公司签订业绩对赌，承诺24-26年分别实现营业收入4.2/5.0/5.5亿元，净利润为0.3/0.4/0.5亿元。本次收购及增资有利于增强上市公司自身服务电力电气领域客户的能力，为客户提供电力绝缘新材料领域多元化产品，提升综合竞争力。
    投资建议：公司为电缆附件隐形冠军，持续保持行业领先地位，收购双江能源入局变压器绝缘油产业将带来业绩新增量，我们预计公司24-26年营收为12.68/15.82/19.82亿元，营收增速分别为21.6%/24.8%/25.3%；归母净利润为1.20/2.10/2.88亿元，归母净利润增速分别为65.9%/75.2%/37.5%，按5月17日收盘价，24-26年PE分为23X/13X/9X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济环境变化风险；电网投资不及预期；原材料价格波动。

2023年报及2024一季报点评：金/铜价格上涨带动业绩同比高增，老牌黄金企业仍有潜力

中金黄金(600489)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023全年公司实现营业收入612.6亿元，同比+7.2%；归母净利润29.8亿元，同比+40.7%；扣非归母净利润29.9亿元，同比+51.7%。2024Q1公司实现营业收入131.6亿元，同比-1.37%；归母净利润7.8亿元，同比+31.6%。
    2023年：金铜价格上涨带动业绩释放。量：2023年公司矿产金产量18.9吨，同比-1.0吨/-5.2%，冶炼金40.9吨，同比+0.9吨/+2.2%；矿山铜8.0万吨，同比+0.07万吨/+0.8%，电解铜4.11万吨，同比+1.8万吨/+4.5%；钼精矿产量0.63万吨，同比基本持平。价：2023年黄金均价450元/克，同比+58元/+14.7%；阴极铜均价6.8万元/吨，同比+0.11万/+1.7%；钼精矿均价3,855元/吨度，同比+1,048元/+37.3%。利：23年公司实现毛利81.3亿元，同比+14.4亿/+36.4%，其中，黄金板块毛利33.5亿元，同比+5.7亿/+20.7%；铜板块毛利33.8亿元，同比+7.7亿/+29.6%。
    2024Q1：黄金量价齐升带动业绩同比改善。量：24Q1公司矿产金产量4.5吨，同比+0.37吨/+8.9%，环比-0.51吨/-10.3%；矿山铜1.87万吨，同比-0.12万吨/-6.0%，环比-0.06万吨/-3.1%。价：24Q1黄金均价490.6元/克，同比+70.5元/+16.8%，环比+18.4元/+3.9%；铜均价6.94万元/吨，同比+0.09万/+1.3%，环比+0.18万/+2.6%。利：224Q1公司实现毛利19.4亿元，同比+2.9亿/+17.6%，环比-4.6亿/-19.2%；实现毛利率14.7%，同比+2.37pct，环比-0.55pct。
    2024年：注入仍有潜力，纱岭金矿稳步推进。2024年公司计划矿产金18.63吨，冶炼金37.63吨；矿山铜7.61万吨，电解铜39.23万吨；矿山银67.56吨，电解银313.70吨。2023年公司完成莱州中金100%股权收购，项目正在建设中，原计划2025年投产，贡献公司未来主要增量；内蒙古金陶年产量约2吨，2023年已经完成39%股权收购，公司持有的股权比例有望进一步增加。
    盈利预测与投资建议：我们调整黄金和铜价格，预计24-26年公司归母净利润为35.5/41.3/53.2亿元（24-25年前值为34.5/37.0亿元），对应EPS分别为0.73/0.85/1.10元，给予2024年26X估值，对应目标价格19.06元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：金价不及预期，安全生产风险

眼药龙头，眼科脑科创新药未来可期

康弘药业(002773)
    投资要点：
    康柏西普RVO新适应症有望带动24年业绩快速增长，长期来看有望成为十亿量级现金流品种：康柏西普新适应症视网膜静脉阻塞(RVO)于2022年通过谈判纳入医保目录，于2023年3月1日正式执行，2023年全年康柏西普实现了快速增长（同比增长41.7%）。2024Q1康柏西普延续了良好的增长势头（同比增长49%），预计全年有望保持高增长。虽然目前国内抗VEFG在研品种较多，但康柏西普具备适应症（覆盖完备）、依从性（使用支数较少）、治疗费用（低于雷珠单抗和阿柏西普）等明显优势。此外从渗透率来看，假设按照人均使用3支，我们预计康柏西普自上市以来整体覆盖人数不到100万人，考虑到国内眼底治疗千万人群的市场空间，目前治疗率还处于极低的水平，此外2023年第四次医保谈判康柏西普未降价，价格体系有望维持，暂时不用担心竞争格局恶化问题。我们判断康柏西普远期有望成为一款十亿量级的现金流品种。
    化药板块走出集采影响，中药板块稳定增长：化药板块核心品种文拉法辛和阿立哌唑已经参与第五批和第七批集采，对于业绩最大的影响已经在2021-2023年化药板块业务有所体现，预期后续影响逐步削弱，且化药板块草酸艾司西酞普兰口服液/片、氢溴酸伏硫西汀片等新品刚刚上市，有望在2024年贡献新增量，化药板块整体负面影响趋弱；中药板块整体较为稳健，受益于舒肝解郁的持续放量潜力，预期中药板块有望保持稳定增长水平。
    创新管线丰富且有差异化，潜在空间较大：公司在研创新药聚焦眼科、脑科和肿瘤领域，相关产品的临床具有巨大的市场潜力，且部分产品年内或有临床数据读出催化。（1）眼科领域：第一代眼底病基因治疗产品KH631和第二代基因治疗产品KH658临床有序推进，同类品种曾有艾伯维17亿美金收购先例，品种潜力巨大，此外海外对标品种艾伯维ABBV-RGX-314品种2024年Q3或有新数据读出。（2）脑科领域：中药创新药五加益智颗粒（KH110）目前处于临床Ⅱ期阶段。（3）肿瘤领域：公司合成生物学平台第一个创新药KH617治疗脑胶质瘤曾获得FDA孤儿药认证，目前处于临床1期阶段。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年收入增速分别为20%/15%/14%，归母净利润增速分别为21%/17%/14%，EPS分别为1.37元、1.61元、1.84元。采用可比公司估值法，2024年可比公司平均PE倍数为22倍，公司PE仅为17倍。我们认为，公司康柏西普仍然处于快速增长期且公司创新药临床管线丰富具备差异化，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    康柏西普市场竞争加剧的风险；市场准入及销售价格下降的风险；药品研发风险；人才缺乏的风险

硅料成本优势凸显，短期承压不改长期成长

通威股份(600438)
    业绩点评：
    公司发布2023年&24Q1业绩公告，2023年全年实现营收1391亿元，同比-2.3%，归母净利135.7亿元，同比-47.2%；扣非归母净利136.1亿元，同比-48.7%；24Q1实现营收195.7亿元，同比-41.1%，归母净利-7.86亿元，扣非归母净利-7.90亿元。同时公司发布拟以自有资金20-40亿元回购公司股份用于员工持股计划或股权激励，彰显公司的长期经营信心。
    硅料品质成本双优势凸显，先进产能进一步扩张
    公司23年多晶硅出货38.72万吨（同比+50.79%），全球市占率超过25%，平均生产成本降至4.2万元/吨以下（单吨净利超4.5万元/吨），大幅领先行业平均水平，且当前公司N型产品月度产出占比已超90%，可用于半导体产业的1000吨/年电子级多晶硅产品顺利通过国内外客户验证，并实现海外供货；截至23年底公司多晶硅产能达45万吨，随着公司采用第八代“永祥法”的云南20万吨及内蒙古20万吨高纯晶硅项目建设落地，公司届时多晶硅产能将至85万吨，其中云南项目作为全球首个20万吨级项目将于24Q2投产，内蒙古20万吨项目将于24Q3投产。24Q1公司多晶硅出货约10.5万吨，在多晶硅价格下降、电价上涨的背景下实现单吨盈利约8500元/吨。
    多技术路线并行研发，TNC先进产能优势凸显
    公司23年电池片销量80.66GW（含自用），同比+68.11%；公司TNC电池最新量产平均转换效率达到26.26%，非硅成本目前已降至0.16元/w左右，其组件产品相比传统PERC双面组件功率提升30W以上，单瓦发电量增益提高3-5%。截至23年底公司电池产能达95GW，随着公司推进存量PERC产能升级和TNC新产能建设，预计24年内逐步完成约38GWPERC产能改造（其余不可改造PERC产能已完成全部减值计提），并分别在眉山、双流基地增加16GW、25GWTNC电池产能，预计至24年底公司TNC产能规模将超100GW，占总电池片产能约80%。同时公司在电池新技术研发上，采用多技术路线并行研发思路，目前公司THC（HJT）中试线成功导入110微米薄硅片、低湿重银包铜浆料、0BB技术等降本方案，并同步在铜互连技术上寻求差异化突破，分别在图形化、金属化、产品可靠性等环节取得积极进展，另外公司在背接触电池、钙钛矿/硅叠层电池等前沿技术也取得了阶段性研发成果。
    组件出货进入全球前五，多样化组件技术形成产品矩阵
    公司23年组件销量31.11GW，同比+292.08%，根据InfoLink数据出货量进入全球前五。截至23年底公司组件产能已达75GW，公司倚靠数字化、信息化、智能化产线打造及全面的质量管理体系，实现组件生产运营效率、产品品控能力均处于行业一线水平。此外公司构建了囊括TPC、TNC、THC等差异化电池技术路线和多样化组件技术的丰富产品矩阵，有望满足全球光伏装机日益丰富的应用场景和终端客户更高功率组件产品的需求。
    盈利预测与投资建议
    根据产业链最新价格和竞争加剧因素，我们下调公司2024-2025年净利润预测至29.7亿元（前值181亿元，下调84%）、61.6亿元（前值211亿元，下调71%）；新增2026年预测91.5亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为33.2、16.0、10.8倍。基于公司资金实力强劲、综合运营能力优异，有望凭借品质成本优势穿越此轮周期，我们维持给予公司“买入”评级。
    风险提示
    全球光伏需求增长不及预期风险；硅料价格超预期下跌；国际贸易摩擦风险；产能建设不及预期风险。

2023年报及2024一季报点评：Q1贸易剥离小幅拖累但金矿盈利符合预期，仍为低估金矿股

玉龙股份(601028)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年报及24Q1季报，2023实现营收24.2亿元，同比-77.8%；实现归母净利润4.45亿元，同比+52.9%；扣非归母净利4.46亿元，同比+48.1%。24Q1实现营收3.8亿元，同环比-17.7%/-52.6%；实现归母净利润1.06亿元，同环比-26.2%/+31.1%。
    2023年：金矿首年全年并表带动利润大幅增长。1）黄金采选业务全年实现净利润3.96亿元。量：23年公司黄金产量2.84吨，同比+2.51吨。价：23年伦敦现货均价1,941美元/盎司，折440元/克。利：23年实现毛利6.6亿元，实现毛利率52.7%，折算克金成本210元/克；实现净利润3.96亿元，吨金净利润1.4亿元/吨。2）23年贸易业务实现毛利3.23亿元，同比-38.2%；倒算贸易及其他业务实现归母净利润0.5亿元。
    2024Q1：贸易业务拖累业绩，但金矿产量及价格符合预期。1）黄金采选符合预期。量：24Q1实现营业收入3.54亿元，同比+6.1%，根据黄金均价计算，预计实现销量约0.75吨。价：24Q1伦敦现货黄金均价2,070美元/盎司，折472.7元/克，同比+57元/克，环比+19元/克，同环比分别+13.5%/+4.2%。利：24Q1黄金实现净利润1.31亿元，同比+28.0%，折算单吨净利1.75亿元/吨。2）贸易业务实现剥离，拖累部分利润。24年公司将坚定出清相关大宗贸易业务，后续不再从事与矿业业务无关的大宗贸易业务。从24Q1营收看，黄金3.54亿元，占比93%，其他业务收入持续压缩，贸易业务将完成剥离。
    2024年：黄精产量有望达到3吨，贸易业务实现剥离。24Q1公司实现归母净利润1.06亿元，其中黄金业务净利润1.31亿元，预计贸易及其他业务拖累公司业绩0.25亿元，假设24Q2黄金均价530元/吨，若贸易等减值因素无拖累，则单季度可实现净利润1.6亿元，2024年全年预计黄金产量达到3吨。
    盈利预测与投资建议：根据最新情况，我们调整公司贸易业务预期和黄金价格，预计24-26年公司归母净利润为5.7/6.1/6.1亿元（24-25年前值为6.7/6.3亿元），对应EPS分别为0.73/0.77/0.78元，维持2024年20X估值，对应目标价格15.47元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：金价不及预期，安全生产风险

2023年年报及2024年一季报点评：价格下滑以及缴纳采矿权出让收益公司业绩承压

盐湖股份(000792)
    投资要点：
    公司先后发布2023年年报以及2024年一季报。2023年公司实现营收215.8亿元，同比-29.8%，归母净利79.1亿元，同比-49.2%，扣非归母净利87.2亿元，同比-43.2%。24Q1公司实现营业收入27.2亿元，环比-52.9%，归母净利润为9.34亿元，环比-59.6%；扣非归母净利润8.8亿元，环比-72.8%。
    2024Q1：一季度量价双降略影响公司业绩。1）量：24Q1公司实现氯化钾产量112.4万吨，同比+12.6%，环比-25.3%，销量76.4万吨，同比-38.8%，环比-58.4%，主因系进口钾肥增多。实现碳酸锂产量0.9万吨，同比+38.1%，环比-14.7%，销量1.0万吨，同比+607.1%，环比+6.5%。2）价：24Q1公司单吨氯化钾销售收入不含税约2138元/吨，单吨碳酸锂销售收入不含税约8.3万元/吨，同比均有大幅下滑。
    2023年：因缴纳18.97亿采矿权出让收益成本上升。1）量：2023年公司氯化钾产量为492.6万吨，同比-15.1%，销量560万吨，同比+13.3%，库存量67.2万吨，同比-57.6%；碳酸锂产量3.6万吨，同比+16.3%，销量3.8万吨，同比+24.6%，库存量2619吨，同比-37.0%。2）价：23年公司氯化钾销售均价2895元/吨，同比-25.4%，碳酸锂销售均价19.1万元/吨，同比-55.5%。3）利：全年氯化钾销售成本1271元/吨，同比+76.5%，碳酸锂销售成本4.7万元，同比+52.6%，成本增加主因系公司两大业务分别缴纳15.3亿和3.7亿，合计18.97亿元采矿权出让收益，该笔费用为一次性费用，往后只需按照营收缴纳一定的资源税，因此往后成本将回归正常水平。
    推动落实“质量回报双提升”行动方案。锚定“稳定钾”，丰富盐湖产品结构；聚焦“扩大锂”，4万吨/年锂盐项目项目投资概算70.98亿元，预计将在2024年年底投产，“1+2+3+4”10万吨锂盐产能规划稳步推进；紧盯“突破镁”，加快工艺技术攻关突破，推动镁产业成为下一支柱产业；围绕“发展钠”，加快500万吨/年工业盐项目建设，提升资源利用效率；聚力“开发稀散元素”，推进硼矿、溴矿、铷矿、碘矿等共伴生矿产的综合利用。
    盈利预测与投资建议：我们修改价格、销量以及成本假设，预计24-26年公司归母净利润为67.43/79.68/84.85亿元（24-25年前值为80.91/87.00亿元）。2024年对应PE14.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格不及预期，环保风险，在建项目不及预期

2023年年报及2024年一季报点评：锂钾售价下滑拖累公司业绩，巨龙铜业投资收益丰厚

藏格矿业(000408)
    投资要点：
    公司先后发布2023年年报及2024年一季报。23年公司实现营业收入52.3亿元，同比-36.2%；归母净利润34.2亿元，同比-39.5%；扣非归母净利润35.8亿元，同比-37.2%。2024Q1公司实现营业收入6.1亿元，环比-40.8%；归母净利润5.3亿元，环比+17.3%；扣非归母净利润5.8亿元，环比-7.7%。2024全年藏格钾肥与藏格锂业就卤水销售产生的税务问题对利润造成的影响约2.14亿元。
    2023年：成功实现全年生产目标。1）量：2023年计划生产氯化钾100万吨，实际生产109.42万吨，同比-16.26%；计划销售氯化钾120万吨，实际销售129.34万吨，同比+17.43%。计划生产碳酸锂1.2万吨，实际生产1.21万吨，同比+14.48%；计划销售碳酸锂1.2万吨，实际销售1.03万吨，同比-3.67%。2）价：氯化钾平均售价（含税）2,709.64元/吨，同比下降28.60%；实现氯化钾营业收入32.2亿元，同比下降16.16%。碳酸锂平均售价（含税）216,916.15元/吨，同比下降52.46%；实现碳酸锂营业收入19.8亿元，同比下降54.20%。3）利：氯化钾平均销售成本1,088.83元/吨，同比增长7.58%，毛利率56.20%，同比下降14.73%。碳酸锂平均销售成本37,404.81元/吨，同比增长18.76%，主因系2023年度补充正常损耗的吸附剂，增加了生产成本，毛利率80.51%，同比下降11.69%。其中，巨龙铜业实现投资收益约12.96亿元。
    24Q1：巨龙投资享受高回报。1）量：24Q1实现氯化钾产量15.86万吨，同比减少18.71%；氯化钾销量13.96万吨，同比下降62.88%。实现碳酸锂产量2,385.50吨，同比增加33.79%；碳酸锂销量3,970.00吨，同比增加643.45%。2）价：24Q1氯化钾的平均售价超2300元/吨（含税）；电池级碳酸锂的平均售价约为8.8万元/吨（含税）。3）利：24Q1氯化钾平均销售成本为995元/吨，同比有所下降，主因系关键原材料单价下降；碳酸锂平均销售成本为39274元/吨，销售成本同比有所下降，主因系系2023年通过技改项目实现提锂工艺优化，使得2024年第一季度碳酸锂产量同比上升，单位提锂所损耗的能源、物料以及折旧摊销的成本下降。24Q1巨龙确认投资收益为3.52亿元。
    锂钾铜三业务扩产有序进行。1）锂：西藏麻米错项目已完成生产车间选址、前期土地平整、部分矿区公路修建等工作，目前公司正在有序推进麻米错项目采矿权证的办理事宜。结则茶卡与龙木错盐湖所属公司国能矿业目前该交易处于办理股权解除质押阶段，办理完成后，西藏藏青基金将按照协议要求支付第二期交易款项。2）钾：已完成老挝巴俄和塞塔尼两个矿区的主要勘探工作，初步估算巴俄矿区下岩段I矿层探明+控制+推断氯化钾资源量为9.7亿吨，探明+控制级别的氯化钾资源量占比超过79%。项目公司预计近期会通过评审并取得资源量备案证书。3）铜：巨龙二期20万吨预计将在2025年年底投产，矿产铜年产量将从2023年的15.4万吨提高至约30-35万吨，矿产钼年产量将从2023年的0.5万吨提高至约1.3万吨，三期若得到批准可望实现每年采选矿石量约2亿吨规模
    盈利预测与投资建议：我们维持此前业绩预测，预计24-26年公司归母净利润为25.27/29.96/44.51亿元，2024年对应PE17.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格不及预期，环保风险，规划项目不及预期。

传统优势内镜耗材快速增长，可视化产品加速成熟

南微医学(688029)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入24.11亿元，同比增长21.78%，归母净利润4.86亿元，同比增长47.01%，实现扣非净利润4.63亿元，同比增长54.67%。2024年一季度，公司实现营业收入6.20亿元，同比增长12.72%，实现归母净利润1.43亿元，同比增长41.36%，扣非净利润1.41亿元，同比增长42.21%
    分季度来看：2023年单四季度收入6.66亿元，同比增长42.33%，归母净利润0.99亿元，同比下降4.03%，实现扣非净利润0.86亿元，同比增长3.16%。公司单季度收入实现高增，主要得益于国内耗材需求的快速恢复以及海外市场的持续开拓，同时也与2022Q4同期低基数有关，单季度利润增速放缓，主要因年底公司费用、减值等计提管理；2024年一季度，公司实现营业收入6.20亿元，同比增长12.72%，实现归母净利润1.43亿元，同比增长41.35%，实现扣非净利润1.41亿元，同比增长42.21%，伴随下游手术量恢复以及内部生产、运营体系持续优化，公司业绩持续快速增长。
    资源整合优化、工艺降本创新，利润水平快速提升。公司2023年销售费用率23.74%，同比提升1.86pp，主要系公司加大销售推广活动投入，管理费用率13.63%，同比下降1.98pp，主要因股权激励摊销费用减少，财务费用率-3.23%，同比下降0.16pp，基本保持稳定，研发费用率6.25%，同比下降2.10pp，主要因本期公司研发试制耗用降低。同时，公司通过营销组织架构调整、核心产品自动化、部分产品关键工序自动化等优化改进，不断驱动利润率提升，2023年公司毛利率64.50%，同比提升3.55pp，净利率20.51%，同比提升3.71pp。
    多品类传统内镜耗材快速增长，渠道深耕+产品创新成效显著。2023年公司主要内镜耗材类产品实现收入20.22亿元，同比增长26.36%，分品种来看，止血闭合业务收入9.21亿元，同比增长27.07%，扩张类实现收入2.12亿元，同比增长13.56%，ERCP类实现收入1.73亿元，同比增长57.60%，EMR/ESD类收入3.51亿元，同比增长37.94%，EUS/EBUS类实现收入0.43亿元，同比增长82.38%，肿瘤消融类产品实现收入1.86亿元。分区域来看，2023年公司国内收入13.53亿元，同比增长18.21%，海外业务收入10.42亿元，同比增长25.8%。公司针对国内市场不断优化营销架构，细分终端渠道，在海外市场继续扩展直销渠道，加大本地化部署，同时公司针对现有产品持续优化迭代，广受终端医院好评，取得良好成效，伴随海外市场的快速突破以及国内的持续深耕，公司各条业务线有望延续良好增速。
    可视化产品加速导入，第二成长曲线日益成熟。2023年公司可视化产品收入约0.97亿元，同比下降48.78%。收入增速放缓主要因相关一次性内镜短期库存消化，同时也与外部政策有关，我们预计2024年一次性内科胆道镜有望逐渐恢复常态化发货采购。同时公司持续加快一次性外科胆道镜和支气管镜的临床推广，目前已经基本完成一次性内镜直视化技术平台向多科室、多领域延伸尝试，未来有望加速上量。
    盈利预测与估值：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计公司内镜产品有望加速恢复，高毛利产品占比提升叠加自动化水平提升有望驱动利润快速增长，同时政策变化可能造成短期不确定性，2023-2025年营业收入29.39、36.03、44.50亿元（+22%、23%、23%），调整前24-25年30.89、39.94亿元；预计归母净利润5.96、7.43、9.18亿元（+23%、25%、24%），调整前24-25年6.35、8.22亿元。公司当前股价对应2024-2026年23、18、15倍PE，考虑到公司所处微创诊疗器械行业国产化率低，一次性胆道镜等新产品上市有望推动业绩加速，维持“买入”评级。
    风险提示事件：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

2023年业绩相对稳健，国内整机+海外大客户新品放量驱动下拐点将至

海泰新光(688677)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年公司实现营业收入4.71亿元，同比下降1.31%，实现归母净利润1.46亿元，同比下降20.19%，扣非净利润1.36亿元，同比下降19.20%。2024年一季度，公司实现营业收入1.18亿元，同比下降20.74%，实现归母净利润0.38亿元，同比下降20.68%，实现扣非净利润0.36亿元，同比下降21.40%。
    分季度看：2023年单四季度公司实现营业收入0.94亿元，同比下降31.21%，归母净利润0.28亿元，同比下降35.54%，扣非净利润0.25亿元，同比下降35.62%。公司单季度业绩增速有所放缓，主要与大客户荧光腹腔镜库存消化、新系统上市推迟有关。2024年一季度，公司实现营业收入1.18亿元，同比下降20.74%，环比增长24.68%，实现归母净利润0.38亿元，同比下降20.68%，环比增长39.68%，实现扣非净利润0.36亿元，同比下降21.40%，环比增长43.71%，呈现出良好的恢复趋势。
    股份支付增加、投资损失、厂房设备折旧等影响短期利润率。2023年公司销售费用率3.85%，同比提升0.59pp，管理费用率11.32%，同比提升2.43pp，研发费用率14.00%，同比提升1.44pp，财务费用率-1.03%，同比提升1.73pp，伴随公司持续扩大市场拓展以及新品研发，期间费用率有所提升。2023年公司毛利率63.72%，同比下降0.63pp，基本保持稳定，净利率30.21%，同比下降7.90pp，受股权激励费增加、联营企业投资损失、厂房设备折旧增加等因素影响，公司净利率有所降低。
    高基数影响下内镜业务表现稳健，国内整机突破+海外新品放量有望驱动2024年业绩加速。2023年，公司医用内窥镜器械收入3.71亿元，同比增长1.42%，在同期客户备货形成的高基数下保持稳健增长。2023年9月海外大客户新一代摄像系统正式上市，原有腹腔镜库存快速消化，未来有望签署新一轮采购订单，同时宫腔镜、尿道镜等新品合作也在快速推进，有望进一步贡献增量业绩。在国内市场，公司自主整机、史赛克合作、国药新光3条渠道均实现突破，相关产品陆续完成注册拿证，2024年有望开始商业化销售。在国内整机突破+海外大客户新品放量驱动下，我们预计2024年公司有望走出业绩拐点，迎来加速增长。
    需求波动影响光学产品增速，更多创新产品有望逐渐成熟。2023年公司光学产品收入0.97亿元，同比下降11.63%，因下游需求变化光学业务短期有所波动。公司以光学设计、加工、镀膜、检测等技术能力为基础，在医用光学、工业激光和生物识别等应用开发多款光学产品和光学器件，不断拓展下游应用场景已在金融、医疗、部队、教育等多领域开始探索应用，未来有望逐渐实现规模化生产销售，实现快速增长。
    盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们调整盈利预测，预计海外业务有望顺利推进，国内业务有望持续加速，公司业绩有望持续快速增长，预计2024-2026年公司收入6.51、8.50、11.06亿元，（调整前24-25年6.52、8.52亿元），同比增长38%、31%、30%，2024-2026年净利润2.42、3.14、4.04亿元（调整前24-25年2.55、3.32亿元），同比增长66%、30%、29%。公司当前股价对应2024-2026年约23、17、14倍PE，考虑公司是国内硬镜行业龙头企业，未来随着更多海外订单的不断收获以及国内整机业务的快速增长，公司业绩有望持续兑现，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险，与史赛克的ODM合作模式风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

煤电业务运行稳健，高分红凸显长期投资价值

中国神华(601088)
    投资要点：
    事件：公司近期发布2024年一季报及2023年报：2024年Q1公司实现营业收入876.47亿元，同比+0.7%/环比-3.3%；实现归母净利润158.84亿元，同比-14.7%/环比+39.0%；实现扣非归母净利润164.6亿元，同比-11.2%/环比+9.3%。2023年公司实现营业收入3,430.74亿元，同比-0.4%；实现归母净利润596.94亿元，同比-14.3%；实现扣非归母净利润628.68亿元，同比-10.6%。
    发挥资源禀赋优势，24年Q1煤炭产销实现增长
    1）量：2024年煤矿生产安监形势趋严，在此背景下公司充分发挥自身资源禀赋优势，Q1煤炭产销分别为8,130/11,710万吨，同比+1.5%/+8.8%；其中年度长协/月度长协/现货/坑口销售占比分别为50%/31.3%/13.8%/4.9%，分别同比-7.5pct/+2.4pct/+6.1pct/-1pct。2）由于煤价运行偏弱，公司Q1煤炭销售平均价格（不含税）为573元/吨，同比下降7.7%。3）利：Q1自产煤单位生产成本为190.6元/吨，同比+12.5%；煤炭业务毛利率为28.9%，同比-4.8pct。
    发电业务持续扩张，24年Q1发电量继续上涨
    1）量：2024年Q1发电量/售电量分别为553.5/521.6亿千瓦时，同比分别+7.0%/+7.0%；Q1发电装机总容量达44,801兆瓦，Q1新增装机容量167兆瓦，其中光伏发电新增87兆瓦；发电平均利用小时数为1,236小时，同比-3.7%。2）平均售电价409元/兆瓦时，同比-2.6%。3）利：发电业务平均售电成本364.8元/兆瓦时，同比-3.0%；毛利率为16.9%，同比+0.8pct。
    一体化优势凸显，23年煤炭业务保持稳健，发电业务盈利提升
    1）量：2023年煤炭产/销量分别为3.2/4.5亿吨，同比+3.5%/+7.7%；其中年度长协/月度长协/现货/坑口销售占比分别为57.5%/24.4%/13%/5.1%，分别同比+4.5pct/-7.6pct/+3.5pct/-0.4pct；发电量/售电量分别为2,122.6/1,997.5亿千瓦时，同比+11.0%/+11.1%。2）煤炭销售平均价格（不含税）为584元/吨，同比下降9.3%；平均售电价414元/兆瓦时，同比-1%。3）煤炭业务毛利率为32.04%，同比-3.88pct；发电业务毛利率为16.91%，同比+2.6pct。
    持续稳定进行回报投资者，高比例分红长期投资价值彰显
    公司持续高水平回报投资者，2023年公司拟向全体股东每10股派发现金股利22.6元（含税），共计派发现金红利449.03亿元（含税），占归母净利润的75.2%。2020-2022年，公司分红率分别为91.88%、100.4%和72.77%，分红比例持续领先行业平均水平。
    盈利预测与投资建议
    由于公司一体化优势凸显，盈利表现稳健，煤炭业务实现低成本运营，发电业务持续扩张，上调公司24-25年、新增26年归母净利预期分别为614.59/640.73/666.3亿元，前值24-25年归母净利为606.71/633.66亿元，对应EPS为3.09/3.22/3.35元/股。考虑到公司一体化运营，拥有优越煤炭资源禀赋且煤炭业务具有低成本运营和规模优势；且公司运营稳健资金充裕抗风险能力强，持续稳定高比例分红彰显长期投资价值；叠加市值管理考核有望推动包含公司在内的“中特估”央企估值进一步提升。上调公司盈利预期的同时，考虑到公司估值正在重塑，上调公司至“买入”评级。
    风险提示
    （1）煤炭消费不及预期;（2）煤炭进口超预期;（3）市场电价不及预期。