碳酸锂成本控制优秀，或受益小金属出口管制

中矿资源(002738)
    投资要点
    公司成立于1999年，前身为地质勘查公司。2014年在深交所上市，2018年收购东鹏新材，增加稀有轻金属业务。2022年，公司收购津巴布韦Bikita矿山。2023年7月，公司投资修建的“Bikita锂矿200万吨/年锂辉石建设工程项目和锂矿200万吨/年透锂长石改扩建工程项目建设完成并正式投料试生产。2023年11月，公司所属江西春鹏锂业投资修建的年产3.5万吨高纯锂盐项目正式点火投料试生产运营。2024年，公司收购赞比亚Kitumba铜矿和Tsumeb冶炼厂进入铜领域，进一步提高资源优势。
    坐拥世界级锂矿资源，不断增储体现强大地勘能力。公司于2022年7月完成Bikita矿山的收购，获取其100%权益，完成了矿端至冶炼端的一体化布局。公司收购之初，Bikita矿山矿石量为2941万吨碳酸锂当量为85万吨，经历了三次增储之后，矿石量提升至11335万吨，碳酸锂当量达到288.5万吨，相较收购初期提升了200万吨以上，同时矿石品位基本保持了平稳，较大的降低了收购成本，体现出公司强大的地勘能力。
    自供率提升+不断降本增效，碳酸锂周期底部依旧具有不俗盈利能力。在碳酸锂价格持续低位的情况下，公司通过调整原料产品结构（提升锂辉石配矿比例，降低海运费）、建设光伏电站和扩大市政供电能力等方式不断降低锂精矿生产成本，预计在碳酸锂降至8万/吨以下的周期底部依然具有可观的盈利能力。
    公司铯铷盐业务保持稳健增长态，市场话语权逐步提升。2024H1公司主动调控铯铷盐业务生产销售节奏，毛利率水平录得72.37%的历史新高，在营业收入下降11.6%的情况下，毛利水平基本保持了稳定体现出公司市场话语权的逐步提升。公司对于全球高品质铯铷矿资源的控制（Tanco矿区和Bikita矿区），奠定了公司在铯铷盐业务领域的显著资源优势。我们预计随着下游需求保持稳健，供给端公司具有强话语权的情况下，铯铷价格有望维持高位，稳步提升，公司在铯铷板块的盈利能力有望持续增强。
    收购Tsumeb冶炼厂获取珍贵锗资源，或受益于小金属出口管制。全球锗的资源比较贫乏，全球已探明的锗保有储量仅为8600金属吨公司Tsumeb冶炼厂多金属熔炼尾渣堆中的锗资源量为746吨，约占全球锗储量的8.67%。根据USGS，全球锗年产量大约为140吨左右，以公司资源量746吨计算，我们预计公司年产量大约为30吨，占据世界锗年供给140吨的20%以上。相比锗镓资源位于国内的企业，我们认为中矿资源最受益于镓锗出口管制，公司镓锗业务位于纳米比亚，海内外价差存在扩大预期，利润有望充分释放；同时镓锗战略地位凸显，有望估值提升。
    铜板块：矿端+冶炼端一体化布局。矿端：收购Kitumba铜矿，拥有Kitumba铜矿项目65%的权益。Kitumba铜矿区累计探获的保有铜矿产资源量为2,790万吨，铜金属量61.40万吨，铜平均品位2.20%。矿山收购完成后，公司计划启动外围找矿工作，并对Kitumba铜矿项目进行可行性研究工作，目前资料显示该铜矿具有良好的成矿潜力与找矿远景。我们预计公司凭借优异的地勘能力，远期有望进一步增储。冶炼端：收购Tsumeb冶炼厂，拥有Tsumeb冶炼厂98%的权益。Tsumeb冶炼厂是全球少数几家能够处理高砷铜精矿等复杂精矿的特种冶炼厂之一。铜价中枢不断抬升的背景下，公司在铜板块的积极布局有望给予公司稳定的盈利能力。
    盈利预测和财务指标：我们预计2024-2026年，随着公司Bikita矿山产品结构的进一步优化，预计公司碳酸锂成本还有进一步下降的空间，同时公司铯铷盐板块继续保持稳定的盈利增速，Tsumeb冶炼厂的锗逐渐放量，预计中矿资源营业收入为43.74/44.29/45.33亿元，YOY为-27.26%/1.25%/2.34%，归母净利润为6.30/9.88/12.26亿元，YOY-71.47%/56.79%/24.12%，对应PE为43.78/27.92/22.50，维持“买入”评级。
    风险提示：
    碳酸锂价格超预期下跌，公司项目进度不及预期，汇兑风险等。

泰然东风起，晶振寰宇立

泰晶科技(603738)
    投资摘要
    深耕石英晶体频率元器件二十载，半导体光刻工艺赋能打造高端晶振产品矩阵。公司专注石英晶体频率元器件，依托半导体光刻工艺已建成覆盖消费电子、汽车电子、通信及工业控制等多个行业的产品矩阵。公司始终坚持对标全球前沿技术，积累自主研发能力，具备高基频和主流尺寸微型音叉芯片的自主设计能力；公司自2011年布局半导体光刻工艺研发，已成为国内唯一、国际少数掌握石英晶体MEMS技术，并实现微型晶振规模化产业化的企业，其中76.8兆高频热敏晶体谐振器通过高通车规级5G平台SA522和SA525认证，采用石英MEMS技术、光刻晶片为主材的55.2兆高频热敏晶体谐振器已正式搭载于某自主品牌主机厂新近上市的高端新能源车，强大的产品力使公司获得了联发科、高通等知名平台的认证，并积累了众多海内外优质客户。据TXC（台晶技）援引QYR Research数据显示，2021年泰晶科技在晶振行业的全球营收占比已达到4.0%，位列全球第八，较2020年的2.1%有明显提升。
    前沿技术驱动终端产业革新，晶振行业迎来规模增长新周期。2024H1，据iFinD数据显示，全球及中国智能手机出货量分别同比增长达到7.66%和7.44%，全球PC出货量也实现了5.23%的同比增幅，消费电子的换机周期势头明确；且随着AI赋能手机、PC等传统智能终端，VR/AR、智能可穿戴设备等各类新兴产品发展，消费电子市场有望迎来全面复苏，据Statista数据预测，2024年全球消费电子市场总规模有望突破9500亿美元，并在2024-2029年以2.9%的年均复合增长率持续壮大，长期驱动晶振的出货需求。汽车电动化、智能化不断带动晶振的单车用量，同时车规级晶振的应用标准更高、平均价值量更大；当前全球新能源汽车进入稳增长期，智能化渗透率同步持续提升，长期带动配套晶振量价齐升，车用晶振市场发展前景广阔。公司看好超高频晶振在端侧的应用和市场变化，面向5G、WIFI6/7、光模块、基站等领域对应芯片的100M及以上超高频晶振产品已实现小批量供货，同时在供应节奏和能力上有较强的国际竞争地位和优势。在某些国际芯片厂商的配套认证方面，公司产品工艺路径具备了全面配套的能力。我们认为各应用终端市场的持续向上有望开启晶振行业的规模增长新周期，据亿渡数据预测，2023-2027年，全球及中国石英晶振市场规模的年均复合增速有望分别达到4.66%和6.23%，本土晶振厂有望借势腾飞。
    高端领域供应链国产化+出海正当时，国产晶振饮冰十年或将再塑全球供应格局。伴随海外晶振厂业务结构调整与本土工艺技术追赶，国产厂商凭借成本优势快速扩张产能抢占市场份额，并紧贴客户需求逐步切入高频化、小型化产品等高端领域，到2022年中国大陆晶振的产出份额已占据全球的24.66%。泰晶科技作为本土晶振领导者，通过长期的技术积累和全球产业链布局，已成功跻身全球晶振行业前列，引领高端晶振国产替代的同时逐步开辟海外客户，有望在产业链本土化浪潮下进一步稳固自身地位，并逐步嵌入国际知名客户供应体系，重塑全球晶振供应链。
    投资建议
    首次覆盖给予“买入”评级。受益于全球晶振行业竞争格局变革，本土晶振在国产替代和出海双重动力下增长空间广阔；同时叠加消费电子终端需求复苏，汽车电动化、智能化驱动单车配套晶振的量价齐升等积极因素，公司作为本土晶振行业领导者有望迎来全新增长周期，预计公司2024-2026年实现归母净利润1.12/1.56/1.87亿元，对应PE分别为56/40/34倍。
    风险提示
    消费电子复苏不及预期，研发进展不及预期，行业竞争加剧

Array业务拓展顺利，HBM测试设备加速推进

精智达(688627)
    投资要点
    新型显示器件检测技术及量产经验突出，积极向前道Array工艺检测扩展。在新型显示器件检测领域，公司以核心技术为基础，推出了覆盖新型显示器件晶圆、Cell及Module制程的光学特性、显示缺陷、电学特性等功能检测及校准修复的各类设备，形成有较强竞争力且覆盖主要工艺节点的相对完备的产品线，是国内较早进入AMOLED以及微显示器件检测设备领域并且布局较为完善的企业。凭借优秀的研发能力和可靠的产品品质，公司的光学检测及校正修复设备等多类设备在国内取得了稳定的市场份额，在AMOLED中后道的Cell和模组产线检测设备领域占据了一定的市场优势地位，同时，积极向前道Array工艺检测设备领域扩展。并且其设备技术能力也通过积累大量的设备生产制造经验得到持续强化。除技术和应用领域的积累之外，公司还致力于先进产业技术探索，进行工程技术开发与成果转化。当前，国内新型显示器件生产厂商持续大规模投资并加速升级面板生产线，显著推动我国新型显示器件检测设备行业的高速发展及国产化替代进程。在中后道工艺方面，国产设备已取得显著成绩，并占据了一定的优势地位。与此同时，国内设备生产厂商逐步布局前道工序设备，争取进一步打破国外设备在前道工艺的垄断，拓展相关生产和检测设备的国产设备市场需求。根据CINNOResearch报告，2024年AMOLED行业设备市场规模将达到866亿元；据Omdia的预测，2026年中国OLED面板产能有望占全球49.04%，进一步带动配套设备国产化加速。此外，Mini/Micro显示需求提升将带动新一轮生产、检测设备资本开支增长。
    半导体存储器件测试业务加速推进，积极布局HBM相关测试设备。在半导体存储器件检测领域，公司在ALPG处理器及编译器、高精度TG时序生成器、高速信号互联技术、电测试前端接口单元及专用集成电路设计技术、DRAM测试及修复技术、多通道信号自动校准技术、宽温区高均匀度老化炉体控制等方面有所积累，并在此基础上开展了针对半导体存储器后道测试工艺的全覆盖产品研发，包括晶圆测试机及探针卡、老化修复设备及老化修复治具板、FT测试机及治具（DSA板）等。其中老化修复设备及治具板、探针卡、DRAM通用检测验证系统等已经获得客户订单且市场占有率持续提升；第一版晶圆测试机已经完成样机验证，升级版晶圆测试机的工程样机验证工作完成，量产样机各关键模块开始厂内验证；FT测试机工程样机已经搬入客户现场进入验证阶段。另外，HBM业务对晶圆测试环节要求高，公司正积极布局半导体存储器件测试领域相关设备及探针卡的技术开发工作，为客户提供完整的测试方案。据SEMI预测，随着DRAM市场回暖及新兴产业发展驱动下，全球半导体设备销售额在2024年有望增长4%至1,053亿美元，其中测试设备约占半导体设备价值量的6.3%，技术难度大但价值量相对较大的存储测试机占比约21%。当前，存储测试机主要被爱德万、泰瑞达等国外厂商占据主要市场份额。鉴于国际贸易环境日益复杂多变，国内存储器件厂商迫切需要能够迅速响应服务需求、高性价比，并具备自主可控及产业链安全保障的国产设备。在此背景下，国内半导体存储器测试设备行业有望实现快速发展和崛起。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入9.14/12.67/16.48亿元，实现归母净利润分别为1.63/2.23/3.08亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为43倍、31倍、23倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济、行业弱复苏与需求不足风险，市场竞争加剧风险，客户集中度较高的风险，毛利率下降风险，研发进展不及预期风险，应收账款和合同资产占比较高的风险。

蒙牛协同更上层楼，奶酪龙头再启新篇

妙可蓝多(600882)
    投资要点
    中国奶酪第一股，蒙牛助力更上层楼。公司于2001年成立，2016年借壳上市，2021年内蒙蒙牛成为公司控股股东，2022年公司纳入蒙牛乳业并表范围，2024Q3公司全面收购蒙牛奶酪业务，蒙牛的奶酪战略更加清晰和坚定，协同将进一步深化。蒙牛赋能下公司治理持续优化，2021-2022年公司积极回购，未来公司激励有望再上台阶。2024年11月公司完成董事会换届，未来有望和控股股东步调一致、齐心发展。
    奶酪品类渗透空间广阔，C端格局鼎定，妙可将持续领跑。1）空间：乳品消费升级+西式饮食习惯渗透，推动我国奶酪市场快速扩容至2022年的135亿元，但受消费力疲软等因素影响，2023年至今行业承压。对标海外，我国奶酪人均消费量较低，发展潜力较大，预计24-28年我国奶酪零售规模CAGR=3.1%。2）格局：凭借大单品奶酪棒+蒙牛协同深化，2021年公司市占率反超外资品牌百吉福，成为奶酪龙头；近年来行业遇冷导致进入者减少，竞争格局改善，2023年公司市占率25.3%，领先百吉福7.5pct，龙头地位稳固。
    三力俱佳，成功实现消费者心智占有，核心竞争力持续强化。1）产品：公司坚持产品创新，2018年拳头产品低温奶酪棒全面上市后持续迭代升级，并于2021年在业内率先推出常温奶酪棒，目前公司产品BC端、常低温布局完善且领先。2）品牌：公司早期采取高举高打的品牌营销策略，携手分众、央视快速打响品牌，近年来通过多元营销成为品类代表；2024年5月启用王一博为品牌代言人，品牌从儿童奶酪升级到全民奶酪。3）渠道：公司早期通过农村包围城市、扁平化的渠道策略快速追赶百吉福，2021年实行“低温做精、常温做广”战略，逐步完成全国化布局，2023年以来强化渠道精耕，并积极拥抱量贩零食等新渠道，同蒙牛奶酪业务合并后，常温铺市有望加速，带来增量可观。
    合并蒙牛奶酪+发力国产原制，开启发展新纪元：1）收入端：2024年7月公司合并蒙牛奶酪，开启外延发展新阶段，公司和蒙牛奶酪的产品、品牌矩阵互补性较强，未来随着协同深化，公司有望借力蒙牛加速C端下沉和B端开发。2）利润端：我国正处于原奶低价窗口期，利好国产原制奶酪加速进口替代，2023年以来公司发力原制奶酪，有望降低供应链风险、享受原奶成本红利，从而提振毛利率；公司逐步进入品牌收获期，未来有望与蒙牛实现营销资源共享，优化销售费用率。
    盈利预测与投资评级：基本面已经见底，协同效应和规模效应释放可期，业绩弹性乐观。我们预计2024-2026年营收49.1/54.3/62.5亿元，分别同比+21.2%/+10.7%/+15.1%；预计归母净利润为1.03/2.4/3.9亿元，同比+62%/+129%/+66%，对应PE分别为92/40/24倍。考虑到公司25-26年PEG低于可比公司平均值，且成长性较强，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：并购整合不及预期；竞争再度加剧风险；食品安全问题；原材料价格波动风险。

公司首次覆盖报告：国际注射剂平台公司，生物类似药迎来收获期

健友股份(603707)
    国际注射剂平台公司，生物类似药迎来收获期
    公司业务覆盖肝素原料药、肝素制剂、无菌注射剂、CDMO和生物药，近些年大力推进生物创新药和高端仿制产品的布局与拓展。随着公司布局的生物类似药逐步获批，有望带来较大业绩弹性。考虑公司在美国注射剂市场渠道的逐步拓展和生物类似药的布局，我们预计2024-2026年归母净利润为8.59/11.77/16.79亿元，当前股价对应PE分别为26.6/19.4/13.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    肝素原料药价格底部企稳，国内制剂业务稳健增长
    受下游去库存影响，2023年肝素原料药价格大幅下跌，行业对肝素库存进行减值，2024年肝素API价格呈现企稳态势。全球肝素API市场稳健增长，国内肝素API市场竞争格局稳定，公司市场份额处于国内前三的水平。随着去库存周期的结束，肝素API价格有望企稳回升。国内制剂市场，公司产品矩阵以低分子肝素制剂为主，随着国内制剂集采的推进，公司国内业务呈现稳定增长的趋势。
    研发投入快速增长，小分子ANDA及生物类似药持续获批
    近些年公司研发强度较大，2023年研发投入5.91亿元，同比增长89.42%，每年美国ANDA获批品种数维持10个以上。2019年公司依诺肝素钠注射液在美国获批上市，并收购美国本土注射剂公司Meitheal，持续拓展和丰富美国销售渠道，驱动Meitheal销售收入快速增长，Meitheal的收入从2020年的6.9亿元增长到2023年的16.3亿元。此外，借助Meitheal销售平台，公司通过合作及收购等方式快速拓展美国制剂批件。2024年公司购买阿达木单抗类似药，打开美国生物类似药市场的大门，未来几年公司布局的生物类似药有望在美国市场逐步获批，进而带动公司美国制剂业务快速增长。
    风险提示：产品质量控制、原材料价格波动、药品研发不达预期、汇率波动

量贩一日千里，万辰扶摇直上

万辰集团(300972)
    投资要点
    零食量贩业态朝气蓬勃，头部两强格局已定。1）行业处于高速发展期，2020年至2023年零食量贩门店数量从1000多家增加至2万家以上，销售规模从60亿元增加至700-800亿元。截止至2024年10月，头部两大品牌（“鸣鸣很忙”和“万辰集团”）的门店数量均突破万家。据高德地图数据，截止至2024年11月底前10大品牌共有门店数量3万家，相比年初增加约1万家。2）头部品牌市占率持续提升显著，新开门店大多由头部品牌贡献。据高德地图数据，2024年3月至2024年11月CR2从59%变成70%，“鸣鸣很忙”和“万辰集团”今年以来分别净增约6500和5000家门店，贡献了行业大部分门店增量。
    转型量贩，营收腾飞，2024年收入规模将创新高。1）营收：公司2022年底开始切入零食量贩赛道，每个季度都保持翻倍以上的增长，2022年末公司营收为5.5亿元，2024年前三季度已经实现营收206.1亿元，实现大幅增长。2）利润：由于前期存在基础设施投资，以及少数股东权益占比较高，合并归母净利率较低，但呈现逐季改善的趋势。3）营运指标：2024年以来公司的存货周转率、应收账款周转率、应付账款周转率持续优化，经营性现金流/净利润的比例在2024年也有明显提升。
    继续开店巩固领先优势，规模效应如期放大。1）门店数量：截止至2024年10月底门店数量已经突破万家，中性预期下预计2025年年底门店数量可达1.4万家。2）单店营收：2024年公司年化单店营收（报表端）预计在400万元左右，中性预期下我们假设2025年保持在380万元。3）营收和利润：2024Q2-Q3公司零食量贩业务的净利率达到2.1%，中性预期下预计2025维持该水平。结合门店数量和单店营收，可以计算出中性预期下2025年公司零食量贩业务的营收为475亿元，对应经营净利率为10.9亿元，假设归母净利润占净利润比例不变（2024Q3为41%），对应归母净利润为4.5亿元。
    量贩硬折扣长生命周期，门店业态仍有升级空间。快速开店是目前零食量贩行业各个品牌的首要目标，我们预期明后年行业门店数量逐步饱和之后，优化门店模型、探索新业态会成为下一阶段的重点。行业中非头部品牌因为开店放缓已经开始尝试新的门店业态（比如零食有鸣），头部的赵一鸣也开始探索新门型。我们认为万辰集团明后年很大概率也会开始摸索新兴门店业态。零售行业规模效应的壁垒比较显著，门店规模达到一定体量后，头部品牌相对有资金和人才实力来进行下一步升级。
    盈利预测与投资评级：我们认为公司成长性优秀，目前估值低于行业平均水平，估值有上升空间。预计2024-2026年公司营收分别为308/481/576亿元，同比增长231%/56%/20%；归母净利为2.1/4.6/6.7亿元，同比增长358%/114%/47%；对应PE为61/28/19X。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：食品安全问题，行业竞争风险，居民消费力复苏不及预期。

产能突破释放成长，自主品牌渐露头角

佩蒂股份(300673)
    投资要点
    佩蒂股份：咬胶领域龙头，2018年开始品类多元化、国内外并举。1）以咬胶产品起家，植物咬胶+畜皮咬胶占比60%以上，植物咬胶过去是公司毛利率最高产品，销售模式以代工为主远销国外，和国外客户合作稳定。2）2018年贸易战后提出“双轮驱动”战略，开始着手打造自主品牌，进军国内市场。截止2024H1，国内市场占比已经接近20%，自主品牌“爵宴”在鸭肉干零食赛道取得TOP1成绩。公司2015-2020年保持双位数以上增长，2021-2023年期间略有承压，2024年以来恢复正增长。2014年至2023年，公司复合增速达到15.1%。
    处于产能驱动阶段，下游需求景气。上市至今公司一直处于产能扩张中，与此同时产销量也同步提升，产能利用率处于高位，充分说明公司产品下游需求良好。目前的产能布局：1）国内：温州和平阳是佩蒂股份的总部所在地，江苏泰州工厂主要生产新型主粮和湿粮。2）海外：越南拥有越南好嚼、越南巴啦啦和越南德信三大工厂，柬埔寨爵味工厂目前处于产能快速爬坡阶段，新西兰干粮产线已建成，依托当地优质牛羊肉等原料，具有较强的成本优势。今年以来国内新型主粮和湿粮产能和新西兰高端干粮产线逐步投产，为后续的发展储备了产能基础。
    未来增量看国内自主品牌。我国宠物企业的发展脉络很清晰：先国外再国内，先代工再自主品牌。乖宝宠物较早（2013年）开始在国内打造自主品牌，目前其营收体量、增速、盈利水平都处于行业前列，给同行提供了良好的借鉴案例。再看佩蒂，公司抓住电商渠道红利，逐步转向空间更大的主粮赛道。目前配套产能开始逐步落地，营销方面公司已经成功通过电商渠道打造出大单品爵宴鸭肉干，我们认为当前阶段仍处于培育消费者心智的黄金期，具备良好的持续性和延展性。比如，爵宴在今年“618”期间保持67%的亮眼增速，同时爵宴主粮新品才推出几个月，也在“618”期间位居细分赛道榜首。反应在报表端，2018-2023年期间公司国内市场CAGR达到37.8%，2024H1同比增长24.8%。而且随着自主生产的比例提升，国内市场的毛利率也呈现逐年提升的态势。
    盈利预测与投资评级：2024年海外订单修复，在低基数下实现高增，往后看预计海外市场需求稳定增长；国内市场随着产能落地，产品持续推广，预计占比和盈利能力都会持续提升。我们预计公司2024-2026年分别实现营收19.9/24.3/28.8亿元，同比增长41%/22%/18%；实现归母净利1.8/2.3/2.9亿元，同比增长1758%/27%/26%；对应PE为22/17/14X。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、海外经营风险。

布局谨慎，具备全球视野的智能胎企

森麒麟(002984)
    投资逻辑：竞争优势：深耕半钢+率先出海+智能制造，盈利能力领先同业。成立以来公司长期专注半钢胎业务，2023年具备3000万条轮胎产能，其中2800万条为半钢胎，当年半钢胎全球销量市占率为1.8%；今年前三季度半钢胎销量同比增长7.3%达到2268万条。行业角度来看半钢胎市场空间更大且未来增长潜力更强，同时产品具备一定的消费属性因而盈利能力相对更优。随着摩洛哥基地1200万条半钢胎项目开始投产放量，半钢胎产销占比还将继续提升。
    作为第一批出海建厂的国产胎企，2023年公司半钢胎海外产能占比为57%，全钢胎产能均在海外，海外市场销售收入占比基本维持在9成左右。随着摩洛哥基地投产和未来规划在建的海外工厂建成，公司的海外产销占比将进一步提升。
    通过智能化生产降低用工人数进而降低人工成本，对比国产胎企海外基地半钢项目的单胎用人数量，公司单胎用人相对同业更低；费用端持续降本增效，大客户占比相对较高因而销售支出较少且管理费用率也相对较低。公司人均创收和创利均为行业最高。
    未来成长：海外基地放量推动业绩增长+高端配套塑造品牌价值。
    公司摩洛哥基地首胎下线，明年将开始大规模放量。摩洛哥1200万条半钢胎项目今年9月30日首胎下线，预计2025年全年可释放600-800万条产量，2026年实现满产1200万条产量。根据可研报告数据，项目总投资额34.5亿，满产后预计实现收入29.6亿元，税后利润6.6亿元，净利率达到22.3%。
    高端配套稳步推进，客户覆盖面扩大的同时塑造品牌价值。2023年9月公司聘请了在海外头部胎企有多年配套业务工作经验的Philippe OBERTI担任副总经理和研发中心主任，对公司攻克高端配套带来较强助力；同时公司摩洛哥基地作为当地首家轮胎厂在配套领域先发优势显著，将持续受益于当地汽车产业的蓬勃发展。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测2024/2025/2026年公司实现营业收入87.8、114.1、129.7亿元，同比+12%/+30%/+14%，归母净利润22.7、26.5、29.9亿元，同比+66%/+17%/+13%，对应EPS为2.2、2.6、2.9元。当前股价对应估值分别为11.35、9.72、8.61倍PE，考虑到公司自身的竞争优势和未来成长性都很强，目前估值相对较低，仍然给予“买入”评级。
    风险提示
    原料价格大幅波动、新产能释放低于预期、国际贸易摩擦、海运费大幅波动、汇率大幅波动

拟并购江苏科达，完善汽车产品矩阵强化汽车布局

领益智造(002600)
    事件：公司发布发行可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金预案，拟通过发行可转换公司债券及支付现金的方式向常州优融、上海迈环、万里扬管理、芜湖华安、常州青枫、常州星远、常州超领、江苏信保等8名交易对方购买其合计持有的江苏科达66.46%股权，并拟向不超过35名特定对象发行股份募集配套资金。
    点评：拟并购江苏科达完善产品矩阵，深化汽车布局。江苏科达主要产品为仪表板、副仪表板、门护板、立柱等汽车饰件总成产品的研发、设计、生产和销售，主要客户包括奇瑞汽车、上汽集团、理想汽车、吉利汽车等整车企业，江苏科达有序推进生产基地战略布局，相继建立了常州、芜湖、郑州、湘潭、安庆、合肥六大生产基地，并规划建设宁德、泰国等生产基地，近地化直接配套主要客户。江苏科达2022/2023/2024Q1-3实现营业收入6.97/8.15/6.56亿元，实现归母净利润2834.31/3549.97/3824.56万元。公司具备新能源汽车动力电池结构件布局，主要产品包括动力电池电芯铝壳、盖板、转接片等电池结构件产品，以及柔性软连接、注塑件等其他汽车相关精密结构件。公司通过收购江苏科达将快速切入具备广阔市场前景的汽车饰件行业，获得汽车内外饰件系统零部件及模具的设计、制造及销售能力，深化在汽车产业领域的布局，丰富并完善在汽车领域的产品矩阵，共享江苏科达的客户资源，拓宽新的客户渠道及应用领域，并为迎合汽车电动化、智能化发展趋势及探索AI终端硬件的扩大应用提供了基础。
    大客户三年创新周期有望开启，带动消费电子业务迈入成长新阶段。AppleIntelligence发布，强调跨平台个性化体验定制和注重隐私，有望引领端侧AI体验升级。Apple Intelligence仅支持15Pro/Pro Max及以后机型，有望带动iPhone换机周期开启。从17年iPhone X iPhone主芯片开始搭载NPU算力，端侧AI算力持续升级，后续有望配套Apple Intelligence功能、主芯片AI算力提升加速软硬件创新节奏。我们认为，苹果AI带动的iPhone硬件创新只是起点，未来有望与全品类深度融合，强化生态优势。领益为苹果所有的产品提供几千种模组件和零部件，产品覆盖Mac,iPhone,iPad,Apple Watch,Apple Vision Pro,AirPods等终端，我们认为，领益零组件能力全面，有望深度参与大客户每一个重要的产品创新，有望在新一轮硬件周期中发挥平台型优势持续提升份额和价值量，同时在创新周期中功能件、结构件产品利润率也有向上弹性。
    投资建议：维持公司24年18.4亿归母净利润预期，考虑到AI创新有望带动换机周期+单机价值量提升，将25/26年归母净利润由25/29上调至28/35亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：本次交易标的资产的审计、评估工作尚未完成，交易存在不确定性风险、地缘政治风险、宏观经济风险

北交所信息更新：越野品牌及越野改装装备小巨人，整车前装市场开拓顺利

天铭科技(836270)
    2024Q1-3营收1.82亿元归母净利润4,800.73万元，维持“买入”评级
    天铭科技公布三季报，2024Q1-3实现营收1.82亿元同比增长1.34%，归母净利润4,800.73万元同比增长1.52%。考虑到产能受限增速暂放缓，我们小幅下调盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润0.64/0.81/1.02亿元（原值0.71/0.90/1.13亿元），对应EPS为0.62/0.78/0.98元（原值为0.68/0.86/1.08元），当前股价对应PE为24.2/19.1/15.2X。但鉴于天铭科技募投项目新工厂处于稳定建设阶段，同时电商平台、国内前装市场等方向处于拓展阶段，我们仍维持“买入”评级。
    国内前装市场顺利开拓，募投项目新工厂主体已结顶
    2024H1公司境内收入同比提升46%至3768万元，主要为前期定点的35个项目中安装公司产品的一款新车型上市带来的销售收入增加所致，可见前装市场开拓已收货成果。近年来公司凭借有竞争力的技术优势、产品优势和品牌优势，在境外汽车后装市场的基础上又率先开拓了国内汽车前装市场，与长城汽车、东风汽车等诸多优质客户建立了长期的良好合作关系。同时2024年初新工厂主体已结顶，目前处于内部建造阶段，预计2025年下半年会完成设备调试以及试生产，空压机、液压千斤顶等新产品产能也将逐步得到释放。
    开发了新型电动绞盘/减震器等产品，电子商务平台布局旨在持续增强知名度
    天铭科技陆续开发了新型电动绞盘、防撞电动踏板、踏杠、新型减震器、新型液压千斤顶等改装项目的一系列新产品，有望成为未来业绩新的增长点。此外，公司在保持原有市场客户的基础上，不断开发国内外市场，同时增加对电子商务平台的开发，提高电子商务的销售能力，为后期进一步开拓市场奠定了良好基础。
    风险提示：客户集中度较高风险、外汇汇率波动风险、知识产权保护风险。

二次回购彰显信心，看好未来利润释放弹性

柳工(000528)
    投资要点
    股份回购+股权激励并举，彰显公司长期发展信心。
    2024年12月2日公司发布公告，拟使用自有资金及股票回购专项贷款资金合计3.0亿元-6.0亿元回购公司股份，拟用于股权激励或员工持股计划。本次回购为公司2024年第二次回购计划，以12月9日公司市值229亿元计算，回购股份占公司总股本1.3%-2.6%，为公司史上最大力度回购。公司已取得金额不超过4.2亿元，贷款利率1.96%，期限为一年的专项贷款支持，高于目前市值对应股息率1.71%，较大程度展现公司对未来增长的信心。叠加24年7月回购的1932万股，本次回购后公司合计持有股份数3580-5229万股，均拟用于后续股权激励或员工持股计划。我们认为，公司通过股权激励有望形成常态化激励机制，激发公司内生活力。
    土方机械占比较高，国内业务阿尔法凸显
    公司为老牌装载机龙头，近年来积极扩张产品型谱，但仍以土方机械为主。与起重机、混凝土机械相比，土方机械与近年下滑较快的基建房地产相关度较低，24H1土方机械已率先完成筑底反转。24Q1-Q3挖机内销同增8.6%，而汽车起重机和塔吊同比还是40%-60%的下滑。土方机械占比高的公司较为受益。公司2023年土方机械占比57.8%，国内市场阿尔法属性凸显。
    国际化&拓品类驱动公司盈利能力持续提升
    公司稳步推进国际化策略，2024H1海外毛利率达29.1%，较国内毛利率18.2%高10.9pct，高于其他工程机械主机厂。我们认为，随着公司海外收入占比的持续提升，更高的国内外毛利率差将为公司带来更强的利润释放弹性，带动公司盈利规模、质量持续提升。同时，公司土方机械与矿山机械发力，产品结构持续优化。（1）装载机：2024年以来装载机电动化渗透率持续提升，2024年10月电动装载机销量1038台，渗透率达12.4%，同比增长6.6pct。公司作为电动装载机龙头，有望持续受益。（2）挖掘机：公司125吨级矿用挖掘机9135F已经形成订单，产品结构持续优化。（3）矿山机械：公司矿山机械业务拓展顺利，实现快速增长。同时，公司积极研发创新，目前已经推出覆盖各吨级的电动矿卡（刚性车+宽体车），有望在矿山机械电动化浪潮中率先受益
    盈利预测与投资评级：二次回购彰显公司长期发展信心，看好25年内需复苏&国际化持续推进下公司的利润释放弹性。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测值为15.7/20.3/28.1亿元，对应当前市值PE分别为15/11/8x，维持“买入”评级。
    风险提示：政策力度不及预期，出海不及预期，国内行业回暖不及预期

公司信息更新报告：土拍市场动作积极，一线城市拿地金额占比七成

保利发展(600048)
    土拍市场动作积极，年内一线城市拿地金额占比七成，维持“买入”评级保利发展发布2024年11月经营简报，公司11月签约销售情况有所收缩，签约销售金额、面积同比再度由正转负，公司销售行业排名依然稳居第一，年内一线城市拿地占比七成。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为132.0、141.9、151.0亿元，EPS分别为1.10、1.19、1.26元，当前股价对应PE估值分别为9.0、8.3、7.8倍，维持“买入”评级。
    销售金额同比仍降，行业排名保持第一
    2024年11月，公司签约金额240.01亿元，同比下降24.72%；实现签约面积137.99万平方米，同比下降16.93%，单月签约销售金额、面积均同比由正转负。2024年1-11月，公司实现签约金额3080.24亿元，同比减少22.90%；实现签约面积1710.2万平方米，同比下降24.25%。2024年11月，公司项目销售均价17393元/平方米，同比下降11.21%；1-11月累计销售单价18011元/平方米，同比增长1.78%。据克而瑞数据显示，1-11月公司全口径销售排名全行业第一。
    土拍市场动作积极，一线城市重点部署
    2024年11月，公司新获取6宗地块，拿地总建筑面积32.0万平方米，权益总地价82.6亿元，其中四宗位于上海、一宗位于西安、一宗位于肇庆。上海四宗地块中，两宗位于杨浦，一宗位于浦东新区，一宗位于嘉定，四宗地块拿地总建筑面积19.65万平方米，权益地价73.65亿元。公司1-11月拿地31宗，总建筑面积268.7万平方米，对应土地款563.7亿元，权益土地款483.9亿元，同比分别下降66.6%、56.7%、64.9%，拿地强度25.5%（2023年同期为43.5%），一线城市拿地占比70.0%。
    融资渠道畅通，两单共100亿元中票获准注册
    2024年1-11月，公司公开市场融资总额492.7亿元，12月3日成功发行15亿元公司债，票面利率不超2.57%。公司11月公告两期50亿元中期票据均获批准，首期将于12月4日发行，融资渠道畅通。
    风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。

再获增资，麒麟软件国产OS龙头地位强化

中国软件(600536)
    事件：2024年12月6日，公司公告控股子公司麒麟软件拟增资扩股募集资金不超过30亿元，其中公司以非公开协议方式参与本次增资，认购金额不超过20亿元，经进场交易遴选的合格投资人认购不超过10亿元。增持比例符合市场预期。
    投资要点
    中国软件持股麒麟比例提升至47%-52%：麒麟软件股东全部权益评估值为83.55亿元。本次公开挂牌价格以该评估值为基础，最终通过产权交易机构公开挂牌的方式确定。公司持股比例预计由40.25%提高至47.23%。如未能在评估报告有效期内满足麒麟软件公开挂牌条件，则由中国软件先期参与认购，公司持股比例预计由40.25%提高至51.79%，待满足麒麟软件公开挂牌条件后，继续引入合格投资人，募资不超过10亿元。
    增持麒麟，以资本为纽带聚拢产业生态：麒麟软件本次增资扩股，有利于其加大研发，拓宽产品线，优化业务结构，并以资本为纽带聚拢产业生态，拓展市场空间和应用场景。中国软件继续增持麒麟软件，加强中国软件对麒麟软件的控制，稳固中国软件操作系统国家队地位，进一步深耕“基础软件和党政高新核心应用解决方案”两大方向，聚焦主责主业。
    国产操作系统路线有望统一，央国企有望在其中扮演重要角色：12月5日，中办、国办发布《关于推进新型城市基础设施建设打造韧性城市的意见》。提出加快构建跨终端共享的统一操作系统生态，提升智能家居设备的适用性、安全性。当前国产操作系统参与厂商较多，会给应用带来大量适配工作。未来操作系统有望实现技术路线的统一。国产操作系统的国产化和统一需要投入大量的资源，仅靠单个企业难以维持高强度投入，央国企有望在生态建设中扮演重要角色。
    盈利预测与投资评级：中国软件增持麒麟，在国产操作系统领域布局进一步深化。同时，麒麟软件增资扩股，以资本为纽带聚拢产业生态，有望在国产操作系统技术路线统一过程中扮演重要角色。基于此，我们维持中国软件2024-2026年归母净利润预测为1.57/3.45/6.08亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：政策推进不及预期；技术研发不及预期；行业竞争加剧。

新能源汽车，机器人积极布局

长盈精密(300115)
    投资要点
    AI新能源汽车持续增长。公司从2021年开始投建产能，设立了宜宾、常州、自贡等几个新能源生产基地，前期产能建设投入的高峰期已经过去了，随着这两年产能的逐步释放和产能利用率的提升，这块业务的盈利能力还在提升；尤其是动力电池结构件产品，除了国内外两家大客户外，公司也在拓展更多海外客户以提升业务稳定性和利润率。
    机器人积极布局。公司今年成立了全资子公司深圳市长盈机器人有限公司，其主营业务就是智能机器人，尤其是智能人形机器人的精密零组件的研发、销售，产品包括灵巧手关节齿轮、轴承、指尖传感等等，目前已进入两大头部人形机器人核心零部件的供应链。目前机器人的定位是家庭服务型机器人，我们主要生产关节产品，涵盖四肢关节、手部各个关节，以及大小关节相连的轴承、齿轮和传感器上的结构件。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润8.0/8.5/10.0亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争格局加剧风险；原材料价格波动；下游需求不及预期；产品研发不及预期。

Chiplet芯片设计服务加速推进

芯原股份(688521)
    投资要点
    大算力推动IP行业生态发展。为顺应大算力需求所推动的SoC（系统级芯片）向SiP（系统级封装）发展的趋势，芯原正在以“IP芯片化（IPasaChiplet）”、“芯片平台化（ChipletasaPlatform）”和“平台生态化（PlatformasanEcosystem）”理念为行动指导方针，从接口IP、Chiplet芯片架构、先进封装技术、面向AIGC和智慧出行的解决方案等方面入手，持续推进公司Chiplet技术、项目的研发和产业化。基于公司独有的芯片设计平台即服务（SiliconPlatformasaService,SiPaaS）经营模式，目前公司主营业务的应用领域广泛包括消费电子、汽车电子、计算机及周边、工业、数据处理、物联网等，主要客户包括芯片设计公司、IDM、系统厂商、大型互联网公司、云服务提供商等。
    Chiplet技术加速布局。随着各行各业进入人工智能升级的关键时期，市场对于大算力的需求急剧增长。在此背景下，集成电路行业正经历从SoC（系统级芯片）向SiP（系统级封装）的转型，这一转变是出于对高性能单芯片集成度与复杂性的提升、性能与功耗的优化、良率与设计/制造成本改善等多方面的考量。为了适应这一发展趋势，芯原正在将其在SoC中扮演重要角色的半导体IP（知识产权）升级为SiP中的核心组件——Chiplet，并基于此构建Chiplet架构的芯片设计服务平台。目前，公司Chiplet业务进展顺利，芯原已帮助客户设计了基于Chiplet架构的高端应用处理器，采用了MCM先进封装技术，将高性能SoC和多颗IPM内存合封；已帮助客户的高算力AIGC芯片设计了2.5DCoWos封装；已设计研发了针对DietoDie连接的UCIe/BoW兼容的物理层接口；已和Chiplet芯片解决方案的行业领导者蓝洋智能合作，为其提供包括GPGPU、NPU和VPU在内的多款芯原自有处理器IP，帮助其部署基于Chiplet架构的高性能人工智能芯片，该芯片面向数据中心、高性能计算、汽车等应用领域。公司再融资募投项目之一为“AIGC及智慧出行领域Chiplet解决方案平台研发项目"，并形成基于Chiplet架构的软硬件芯片设计平台，对公司现有技术有如下提升：1）结合公司IP技术、芯片软硬件设计能力等，新增高算力GPGPUChiplet、AIChiplet和主控Chiplet；2）新增DietoDie接口IP及相关软件协议栈；3）强化先进封装技术的设计与应用能力；4）开发基于Chiplet架构的可扩展大算力软硬件架构。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入24/29/35亿元，实现归母净利润分别为-4/0.1/1亿元，当前股价对应2024-2026年PS分别为11倍、9倍、7倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    业绩大幅下滑或亏损的风险，核心竞争力风险，经营风险，财务风险，行业风险，宏观环境风险。

3D感知打造AI视觉产业中台

奥比中光(688322)
    投资要点
    3D感知打造AI视觉产业中台。公司的主营业务是3D视觉感知产品的设计、研发、生产和销售，主要产品包括3D视觉传感器、消费级应用设备和工业级应用设备。公司依托3D视觉感知一体化科研生产能力和创新平台，不断孵化拓展新的3D视觉感知产品系列，已在生物识别、机器人、AIoT、三维扫描等市场上实现了多项具有代表性的商业应用。科学合理的技术体系是公司技术先进性的重要保障。公司构建了“全栈式技术研发能力+全领域技术路线布局”的3D视觉感知技术体系，在技术纵深上融合了光学、机械、电子、芯片设计、算法、SDK、固件开发等多项复杂学科交叉技术，在技术横向跨度上涵盖结构光、iToF、dToF、双目、Lidar、工业三维测量六大领域。
    AIGC迈入3D时代，AI空间智能产业融合发展。空间智能（SpatialIntelligence）是一个多维度的概念，通常指个体在三维物理空间及四维时空中的认知和推理能力，包括感知、推理、决策等方面。而公司的3D视觉传感器可以实时采集人体、物体及空间的真实三维数据，赋予各类终端感知能力，属于空间智能中感知侧的关键一环。与生成式AI工具生成的图片或视频等2D内容不同，以3D形式生成的内容具有更好的控制性和一致性。当我们把AI内容提升到3D层面后，想象力与可操作性将得到统一，生成的3D世界具有交互性，会加速诞生更多应用场景和需求，相信也将改变我们当下制作电影、游戏、模拟器和其他物理世界数字表现形式的方式。
    NeuralFeels开创新增市场空间。MetaFAIR团队的NeuralFeels技术结合了视觉和触觉功能，通过多模态融合的方式，利用RGBD相机（即3D视觉传感器）让机器手/灵巧手能够对未知物体持续进行3D建模，更精确地估计手势操作中物体的姿态和形状。这项技术通过视觉和触觉的结合，实现更准确的姿态跟踪和形状重建，为机器人在复杂环境中的操作提供了新的可能性。今年，公司融合多模态大模型推出了最新2.0版机械臂方案，能够基于语音指令自动执行一系列复杂任务，识别精度和操作效率均显著提升。截至目前，公司已实现两代多模态大模型在机械臂上的应用部署baseline，初步探索落地3D视觉传感器、大模型与机械臂等硬件终端的适配结合。在人工智能时代，公司致力于打造“机器人与AI视觉产业中台”，并高度重视各类AI技术的研发和创新。未来，公司将持续提升大模型机械臂/灵巧手等的理解能力、在复杂或动态变化环境中的泛化能力以及人机交互的自我学习能力，根据不同应用需求优化解决方案能力，加速其在各类场景中的落地应用。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入5.5/8.5/12亿元，实现归母净利润分别为-0.8/0.1/1亿元，当前股价对应2024-2026年PS分别为28倍、18倍、13倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    尚未盈利的风险，3D视觉感知技术迭代创新的风险，核心技术泄密的风险，核心技术人才流失的风险，宏观环境风险。

AI引领新增长

敏芯股份(688286)
    投资要点
    AI带来声学新增量。公司声学产品的出货量很大，屡创新高，但在当前的技术指标下，现有产品的价格也基本稳定，没有太大的增长空间。但我们在声学领域看到了新的机会，随着最新版本AI大模型的推出，目前的很多下游客户会有产品迭代的需求，比如新型语音助手等，这些新的应用需求将带来更高信噪比的产品指标需求，公司作为业内领先的声学传感器企业，已经提前布局了相关产品系列，并会抓住机遇，后续随着下游客户需求的更新，将迎来新一波的产品提升迭代机会。
    汽车等新产品积极布局。公司主营产品出货量增长迅速，新增的高毛利产品表现也不错，其他方面，在医疗、汽车、机器人、IMU等领域也有订单在进来，公司的利润亏损正在逐渐收窄，并已逐渐接近盈亏平衡，公司作为拥有MEMS全产业链研发能力，且具有国内稀缺的多品类MEMS产品研发、生产能力的企业，一直致力于打造全品类的MEMS企业，经过之前的积累，多产品线的产品已陆续在各自的市场领域实现了导入和量产阶段，2024年是公司全面复苏的一年。汽车现在主要的应用方向是液压传动，主要是在底盘刹车控制上的应用，目前通过某知名Tier1厂商那边有小批量出货，进展顺利，未来这个应用还可以用在车辆的空调热泵上。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润-0.2/0.2/0.6亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争格局加剧风险；原材料价格波动；下游需求不及预期；产品研发不及预期。

新技术逐步推进，海外产能积极布局

晶方科技(603005)
    投资要点
    海外产能积极布局。依托新加坡子公司国际业务总部，进一步完善公司海外业务中心、研发工程中心与投融资平台，并积极推进马来西亚槟城生产与制造基地的筹备与建设，以更好贴近海外客户需求、巩固提升海外产业链地位，推进工艺创新与项目开发，搭建布局全球化的投融资平台与生产制造基地。
    新技术不断布局。公司作为晶圆级硅通孔（TSV）封装技术的领先者，聚焦以影像传感芯片为代表的智能传感器市场，持续根据产品与市场新需求，对工艺进行创新优化。不断提升车规STACK封装技术的工艺水平与量产能力，推进A-CSP工艺的开发拓展，扩大在车载CIS领域的技术领先优势与生产规模；发挥产能、技术、核心客户等优势，进一步巩固在智能手机、安防监控数码等应用领域市场占有率；积极布局拓展新的应用市场，大力推进MEMS、Filter、AR/VR等应用领域的商业化应用规模；积极开发晶圆级集成封装技术，把握产业和市场不断变化的创新需求。加强微型光学器件设计、研发与制造能力的整合与拓展。发挥Anteryon公司领先的光学设计与开发能力，通过设备投资与团队引进，持续提升混合镜头产品在半导体设备、智能制造、农业自动化市场的业务规模；积极扩大晶圆级光学器件(WLO)制造技术在汽车智能投射领域的量产规模，并加大与TIE1的共同合作，努力推进汽车大灯、信号灯等车用智能交互系统产品的开发进程。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入11/15/20亿元，实现归母净利润分别为2.5/3.7/4.6亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为75倍、50倍、41倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    行业波动风险，技术产业化风险，成本上升风险，全球产业链重构下行风险，汇率波动风险。

公司点评报告：股权激励+并购，助力长期业绩增长

羚锐制药(600285)
    投资要点：
    事件：2024年11月29日，公司发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》和《2024年员工持股计划（草案）》，分别向9名公司董事、高管授予限制性股票125万股，占公司总股本的0.22%；向包括不超过189名核心骨干员工的持股计划授予195.6万股，约占总股本的0.34%；授予股票价格均为10.96元/股。2024年12月4日，公司发布拟使用自有资金收购银谷制药有限责任公司（以下简称“银谷制药”）100%的股权公告。综合估值暂定为不超过7.82亿元
    股权激励业绩考核目标彰显公司发展信心。此次股权激励计划设置公司层面和个人层面考核目标。其中公司层面业绩考核要求为：以2023年扣非净利润为基数，2025年净利润增长率不低于32%，2026年净利润增长率不低于45%。以增长率最低估值推算。公司2025年和2026年的扣非归母净利润分别为7.05亿元和7.74亿元；2023-2025年扣非归母净利润CAGR约为14.89%，2023-2026年扣非归母净利润CAGR约为13.19%。个人层面年度绩效考核得分分为80分（含）以上、60（含）-80分、60分以下三档，解除限售系数分别为100%，80%和0。股权激励有利于公司绑定核心员工，促进企业长期发展。
    资产并购是公司积极探索战略新兴产业的新尝试，有利于持续优化公司资产结构。并购标的银谷制药成立于2007年，是一家经营化药为主业的药企。该企业的代表产品有：国内首个高选择性抗胆碱能受体拮抗剂苯环喹溴铵鼻喷雾剂（商品名：必立汀）、国内首仿药品鲑降钙素注射液（商品名：固泰宁）、鲑降钙素鼻喷雾剂（商品名：金尔力）、吸入用盐酸氨溴索溶液（商品名：力希畅）等。公司表示，如无终止情形，各方将在2025年1月15日或之前完成正式交易文件的谈判和签署。
    不考虑收购，暂维持公司盈利预测，预计2024年、2025年、2026年每股收益分别为1.28元，1.51元和1.75元，对应12月6日收盘价22.25元，动态市盈率分别为17.44倍，14.76倍和12.75倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）医疗政策风险：医药商品价格管控政策，行业准入政策，药品审评审批政策，医保政策均可能对公司生产经营带来影响；2）产品销售不及预期风险，公司产品在院内和院外渠道均存在推广不及预期风险；3）成本上升风险。如中药材价格持续上涨，公司成本管控不利，或将对公司生产经营带来影响；4）在研产品风险。在研产品的上市存在一定的不确定性；5）并购事项存在一定的不确定性。

紧跟AI发展浪潮，专注发展高阶产品

鹏鼎控股(002938)
    投资要点
    紧跟AI发展浪潮，专注发展高阶产品。AI的发展，已成为新一轮科技革命的引擎，随着AI产品从云端不断向端侧延展，加速了“万物皆AI”时代的到来。一方面，以AI服务器引领的相关PCB产品市场快速成长。为未来PCB应用中成长动能最强的领域。同时，随着AI服务器性能的提升，对PCB要求更高，预计将大幅提升HDI产品的应用。另一方面，进入2024年以来，各大品牌厂商纷纷推出具备AI功能的PC及手机等产品。2024年作为AIPC及AI手机的发展元年，尽管目前来看，技术发展尚在萌芽阶段，但预计仍将为手机及PC等成熟市场注入一番创新热潮，带来整体销量的增长。而随着相关产品AI功能及技术的不断进化，未来预计也将带动电子元器件的技术升级与革新，PCB产品将向高质、低损耗、高散热、细线路等高阶产品升级。公司始终坚持专注发展高阶产品，积极布局、开发具有未来潜力市场的技术，以占领AI产业发展的技术高地，在新一轮AI发展浪潮中，也将斩获发展新动能。
    智能手机及消费电子复苏态势，不断扩大市场份额。公司主要业务为通讯用板（以智能手机用板为主）及消费电子及计算机用板，下游行业周期对公司业绩影响较大。2023年以来，受行业景气度下行影响，公司经营受到较大压力。进入2024年，消费电子呈现了一定的复苏态势。同时，在经历了连续8个季度的下跌后，以PC为代表的消费电子市场终于再次回暖，实现了连续两个季度的增长。在此背景下，唯有在技术、管理和资金方面具备综合优势的企业，才能有效应对行业波动，实现逆境中的稳健成长。作为行业的领军企业，公司依托强大的综合实力，持续扩大市场份额，实现“大者恒大，强者恒强”的发展态势。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润35.4/41.2/46.1亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争格局加剧风险；原材料价格波动；下游需求不及预期；产品研发不及预期。

11月继续加库，期待12月产销两旺

宇通客车(600066)
    投资要点
    公司公告：宇通客车2024年11月销量为3726辆，同环比分别+14%/+16%；产量为4665辆，同环比分别+40%/+31%。
    11月销量同环比提升，高景气度再度验证。三季度公司受国内内需不足、出口交付节奏受海运费等因素压制的影响销量较淡，预计Q4进入产销两旺。10月份公司销量同比恢复，11月公司销量同环比提升，一方面是国内公交车受到以旧换新政策拉动需求有所修复，另一方面出口订单进入交付旺季，展望12月，随着公交需求进一步提升及出口订单加速释放，我们预计公司产销景气度将继续提升。
    轻客放量，产品矩阵丰富。分车辆长度看，2024年11月大中轻客销量1492/1252/992辆，同比分别-22%/+14%/+254%，环比分别+13%/-14%/+126%。大中客销量占比73%。轻客一经上市便斩获海内外大单，今年下半年500辆宇通轻客V6发往大洋彼岸的拉美。
    11月公司继续加库，期待12月产销两旺。2024年11月公司补库929辆，大中轻客库存变化为+554/+314/+61辆。2024年前11个月累计补库1847辆。公司主要采取以销定产的生产模式且客车一般定制化程度较高，公司目前产大于销体现出在手订单饱满，为年底冲量做准备。
    公交以旧换新政策加码，看好Q4公交需求提振。2024年新能源城市公交车及电池更新补贴细则出炉，明确补贴金额、截止时间，整体符合预期。1）每辆车平均补贴6万元，其中，对更新新能源城市公交车的，每辆车平均补贴8万元；对更换动力电池的，每辆车补贴4.2万元。2）补贴资金支持车龄8年及以上，即2016年12月31日前注册登记的城市公交车车辆更新和新能源城市公交车辆动力电池更换。本次细则明确补贴资金申请时间截止日期为2025年1月20日，时间窗口较短，24Q4实际的更换节奏预计加快，更多订单有望在年底实现交付。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2024~2026年营业收入为347/414/499亿元，同比+28%/+19%/+20%，维持2024~2026年归母净利润为33.1/41.1/49.6亿元，同比+82%/+24%/+21%，对应PE为16/13/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。

发力布局低空产业，全力发展航空新质生产力

中航重机(600765)
    事件
    11月30日，公司在贵阳召开深化改革研讨会，强调要系统落实集团公司加快建设现代航空工业体系工作要求，聚焦高质量发展首要任务，进一步突出价值创造导向，增强核心功能，提高核心竞争力，强化科技创新地位，全力发展航空制造新质生产力。
    经营分析
    多措并举聚焦低空经济产品研发和应用场景拓展，卡位优势突出：
    1）力源公司作为航空液压专业化平台，成功攻克小鹏汇天X3飞行汽车电液锁研制项目，该系统功能多、集成度高，力源公司仅用一个月时间完成近230项零件生产加工，成功交付2套装机件。
    2）安吉公司作为铸造行业领航企业，瞄准支线物流、短途客运等无人货运飞机结构件和发动机用精密铸件积极开拓市场，同时在商用航天领域实现对蓝箭、东方空间、星际荣耀等客户研制任务配套。3）永红公司作为热交换器专业化平台，聚焦低空物资运输、低空载人飞行，大胆探索新材料使用和先进热交换技术，持续开发符合低空经济需求的高性能换热产品，相关产品进入小批量生产阶段。
    航空基础结构主力军持续拓展业务增长极，有望充分受益新质新域高景气：1）持续推进产业链一体化布局，完成从锻造龙头到基础结构件主力军的蜕变：建立“材料研发及再生-锻铸件成形-精加工及整体功能部件”的新生态配套环境。2）持续拓展大飞机、低空产业、航天等领域，打开市场天花板：把握国产大飞机批产提速发展机遇，持续推进与中国商飞合作；发力布局低空产业，充分发挥公司平台化优势，全面布局机体结构与机载系统的核心环节；设立重机宇航公司，开拓非航空军品和高端民品锻造、机加新市场。3）我们认为，公司全力发展航空制造新质生产力，多措并举布局低空产业，有望全面受益于以低空物流、低空载人飞行、商业航天等为代表的新质新域行业高景气，同时随着国产大飞机行业景气上行，市场天花板有望不断打开。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026年归母净利润15.68/18.85/22.68亿元，同比+18.0%/+20.2%/+20.3%，对应PE为20/16/14倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    全球经济复苏的不确定性，低空产业发展不及预期。

场景数字化供需共振，降本增效预期业绩弹性大

海康威视(002415)
    2024年12月6日，公司发布24年10月29日-12月6日投资者关系活动记录表，针对市场关心的热点问题进行反馈。
    场景数字化需求显现，显著拓展业务边界。公司的核心定位是AIoT，第一增长曲线安防业务是公司AIoT战略的一个业务方向；场景数字化是公司AIoT战略的第二成长曲线。据公司IRPPT披露的案例，在钢铁、新能源、电力等不同行业，企业数字化转型的年均投入金额是安防投入的2-10倍以上。
    技术布局扩供给能力，叠加灵活生产方式、深入市场渠道，响应下游千行百业数字化转型需求。公司凭借在智能物联领域积累的丰富感知技术及AI、大数据能力，培育各类数字化转型产品。以公司近期联合国能集团推出的融合光谱煤质快速分析仪为例，仪器通过多维感知、双模态神经网络算法、AI模型等技术，可分析煤炭中的有机物和无机物成分，可检测煤炭的热值、水分、灰分和硫分等关键指标，在2分钟内完成采样煤质分析。该项目自2022年7月立项，经过多轮产品迭代和更新，于今年10月推出第三代产品，预计今年形成上亿级收入。从商业价值看，该仪器目前可运用在煤矿、港口、火电厂、煤化工厂等场景，未来可扩展到煤炭生产等多个长尾环节，优化煤制配比，提升燃煤质量。未来几年，公司初步预计该产品市场空间可达几十亿元甚至更高。
    需求端顺周期背景下，降本增效预期带来业绩弹性。国内主业方面，专项债发行速度加快，PBG各子行业表现整体与资金来源情况关系较为直接；EBG以企业降本增效为目的的数字化需求活跃；SMBG整体行业库存降低后，将增加业务发展的弹性；境外新兴市场发展潜力良好，非视频类业务增速更快，项目类销售占比提升（目前20~30%）；创新业务持续获得资源倾斜，发展潜力大。公司内部优化与费用管控工作持续，形成投入产出的更好平衡，若国内一揽子政策逐步落地，收入端增速有望回暖，预期明后年有业绩弹性。
    盈利预测
    根据三季报情况及未来国内市场需求回暖的预期，我们调整公司24~26年营业收入预测为938.7/1,048.0/1,185.7亿元，同比增长5.1%/11.6%/13.1%；预测归母净利润为132.1/161.4/192.9亿元，同比增长-6.40%/22.24%/19.53%，分别对应21.4X/17.5X/14.7XPE，维持“买入”评级。
    风险提示
    国内宏观复苏不及预期；地缘政治环境趋紧；汇率波动风险。

生物安全法案大概率立法失败，看好估值修复

药明康德(603259)
    当地时间12月7日，美国参议院和众议院军事委员会对外公布了经两院委员会最终协商后的2025财年国防授权法案（National Defense Authorization Act，以下简称NDAA）文本。该法案有待美国总统签字后生效。生物安全法案（BiosecureAct，编号S.3558/H.R.8333）并没有被纳入2025财年NDAA的修正案中，这意味着生物安全法案试图通过加入NDAA的立法路径失败。生物安全法案仍可以推进单独立法，但考虑到仅剩两周窗口期，我们认为单独立法的成功率极低。长期来看，我们看好公司在全球医药研发产业链中将保持强大的竞争优势，维持稳定的市场份额。此外，我们预期随着全球生物医药融资复苏，公司的订单持续快速增长，多肽业务高速增长，驱动业绩修复。（药明康德深度报告链接）
    25财年NDAA不包含生物安全法案，生物安全法案大概率立法失败。12月7日，经参众院协商的最终版本NDAA公布，其中不包含生物安全法案。我们认为这反映出了生物安全法案在美国国会立法进程存在阻力。现为美国参议院国土安全委员会高级成员（ranking member）的Rand Paul是今年3月份该委员会对生物安全法案进行小范围投票时唯一投反对票的议员。Rand Paul将在明年担任参议院国土安全委员会主席。关于该方案的单独立法路径，众议院在9月9日投票通过了生物安全法案（H.R.8333），目前仍待参议院全体投票，以及总统签署才可完成立法流程。本届国会的会议期限仅剩余两周，我们认为窗口期很短，单独立法成功率极低。
    预计公司仍将在中长期保持全球化学药CDMO领先地位，海外同行较难超越。我们整理了30家位于欧洲、美国和印度的从事API和化学药CDMO业务的公司情况，发现这些公司在收入体量和产能投入上显著落后于药明康德。印度专门从事API和化学药CDMO的公司大多提供大宗和特色原料药，对于创新药领域的涉足相对有限。与药明康德相比，印度同行公司的研发团队规模很小。欧洲的制药工业基础较好，区域内有众多历史悠久的化学药CDMO公司。但欧洲的化学药CDMO企业偏重制剂业务。同时，他们的产能主要分布在中欧和西欧地区，导致人工成本高于药明康德。
    看好全球生物医药融资复苏，拉动订单快速增长。由于海外生物医药融资的复苏以及MNC药企研发投入的韧性，药明康德的订单已经反映了海外客户需求的增长。公司截至9月底的在手订单同比增长35%，其中TIDES订单同比增长196%。我们预计，随着美国降息周期持续，全球生物医药融资有望持续复苏，拉动公司订单快速增长。
    维持买入评级。上调药明康德目标价至78.51元（WACC：9.42%，永续增长率：2.0%），以反映法案的不确定性降低以及在手订单增长带来的业绩复苏。我们预计公司在2024E/25E/26E收入同比变化-3.6%/+11.4%/+13.6%，经调整non-IFRS净利润同比变化-3.9%/+11.9%/+15.5%

事件点评：收购江苏科达，汽车业务再加速

领益智造(002600)
    事件：12月7日，领益智造发布《广东领益智造股份有限公司发行可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金预案》，拟通过发行可转换公司债券及支付现金的方式购买江苏科达66.46%股权并募集配套资金
    收购江苏科达，加码汽车布局。公司拟采用询价方式向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，募集配套资金总额不超过发行可转换公司债券购买资产交易价格的100%，且发行股份数量不超过本次募集配套资金股份发行前上市公司总股本的30%。公司将通过可转债及支付现金的方式向常州优融、上海迈环、万里扬管理、芜湖华安、常州青枫、常州星远、常州超领、江苏信保等8名交易对方购买其合计持有的江苏科达66.46%股权。本次交易完成后，江苏科达将成为领益智造的控股子公司。
    所收购标的深耕汽车内外装饰件，客户资源优质。江苏科达成立于1993年，深耕汽车饰件总成产品，主要产品包括仪表板、副仪表板、门护板、立柱等四大类。车载产品零部件认证程序复杂且周期较长，认证标准严格，江苏科达作为国内较早从事汽车零部件制造的企业，通过奇瑞汽车、上汽集团、比亚迪、理想汽车、吉利汽车等多家知名整车厂商一级汽车零部件供应商的体系认证，客户资源优质。江苏科达当前拥有常州、芜湖、郑州、湘潭、安庆、合肥六大生产基地，并规划建设宁德、泰国等生产基地，2022、2023、2024年前三季度分别实现营收6.97/8.15/6.56亿元，分别实现净利润0.28/0.35/0.38亿元，业绩实现较快增长。核心技术方面，江苏科达通过自主研发建立了涵盖造型结构设计、样件开发、模具定制、产品制造、检验测试等多方面的技术体系，先后被认定为江苏省汽车内饰工程技术研究中心、江苏省企业技术中心、江苏省工业设计中心。
    AI终端硬件制造平台公司，汽车业务再加速。公司为包括核心大客户苹果在内的多家终端厂商提供手机、PC、平板、可穿戴、MR、机器人等产品的零部件及模组件，显著受益于AI终端的浪潮；公司近年来积极开拓汽车相关产品，主要生产动力电池电芯铝壳、盖板、转接片等电池结构件产品，以及柔性软连接、注塑件等其他汽车相关精密结构件，1H24汽车业务实现收入10.18亿元，同比增长42.88%，占公司营收提高至5.33%。本次收购后公司将拓展汽车饰件系统零部件及模具产品，丰富公司汽车领域产品矩阵，实现客户资源共享，领益领先的精密制造能力亦将赋能江苏科达，预计将实现较好的协同发展。
    投资建议：预计公司24/25/26年实现归母净利润20.03/32.86/41.98亿元，对应当前股价PE分别为31/19/15倍。我们看好公司作为AI终端硬件制造平台公司在本轮AI终端浪潮中的核心地位，预计本次收购亦将实现公司汽车业务的再提速，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。

前瞻布局威士忌，含苞待放在蛇年

百润股份(002568)
    投资要点
    前言：市场对公司各业务成长性存分歧，本篇报告旨在重点梳理并说明：1）预调酒行业长期增长空间及公司能力边界；2）威士忌行业发展前景以及公司核心优势是否支撑威士忌业务成为第二成长曲线；3）日本三得利的威士忌业务成长于国威的借鉴意义。
    预调酒主业天花板未及，基本面有支撑。1）行业仍在渗透率上升期：目前我国预调酒渗透率仍低（2022年美国人均消费8.5L、日本13.7L，我国0.2L）），消费人群仍主要集中在一二线城市的年轻群体；得益于龙头RIO的消费培育和多样化的行业营销方式，消费者对于RTD的认知度仍处提升通道，尤其餐饮市场/低线城市空间仍大。2）RIO“3+5+8”度矩阵已完善，单品放量逻辑清晰：过往大单品短期热度过后仍有一定基础体量，核心消费者已形成稳定复购；公司推新动作不断，新单品打造亦将开辟新增消费群体和场景。未来在358产品矩阵基础上，预计公司有望推出新的高醉价比产品，RTD基本盘稳定性高。
    国内威士忌仍处发展初期，赛道潜力十足。1）进口端：2023年我国威士忌进口额约为5.8亿美元，同比+5%，2018-2023年CAGR约28%；2）零售端：2023年中国威士忌终端规模154亿元，同比+11.5%，2018-2023年CAGR约为10%。24年以来宏观经济承压，市场需求趋于理性，威士忌量价皆有压力，我们认为悦己&个性化消费趋势下，行业仍将维持较高景气度。2023年国际烈酒品牌市占率约80%，多数国威产品将于2025年左右集中面市，我们认为国威合理发展路径短期应以大众化为先，即量增驱动品类渗透率提升，中长期需把握结构升级机遇，发展更多依靠品牌内涵及产品升级带来的价增。
    从调酒者到酿酒者，发展威士忌，本土化优势的发挥是关键。2016年开始百润规划入局威士忌产业，2017年起着手建设威士忌生产线，2024年11月19日，两大品牌“崃州”、“百利得”创世版产品宣告上市，角色由调酒者拓展至酿酒者。我们认为，公司发展威士忌业务核心优势主要在于：1）舶来品本土化成功经验；2）时尚化、差异化运营新酒种（区别于中国白酒和黄酒）能力；3）大众化年轻化消费者数据；4）产能规模&生产设备处本土威士忌领先水平。公司RIO预调鸡尾酒产品在年轻消费群体中进行推广经验充足，有助于其本土化威士忌在年轻化群体中的大众化推广。我们预计未来3~5年有望带来4~5亿元利润贡献，看好该业务基本面与估值双重贡献。
    盈利预测与投资评级：结合公司规划和前三季度业绩表现，我们预计2024-2026年营收为32.0/36.5/41.2亿元，同比-2%、+14%、+13%；归母净利润为7.7、8.8、10.1亿元，同比-5%、+15%、14%，对应PE为35、30、26倍，维持“买入”评级。
    风险提示：预调酒销售不及预期、威士忌释放不及预期、食安问题。

24Q3点评：Q3表现超预期，新品类放量有望带来业绩弹性

浙江自然(605080)
    事件：2024Q3公司收入1.9亿元/同比+34.9%，归母净利润0.62亿元/同比+372%，扣非净利润0.27亿元/同比+44.5%，非经常性收益3553万元主要来自远期外汇合约及理财产品估值带来公允价值变动。
    核心主业稳健复苏，海外子公司产能释放贡献增长。公司24Q3收入同增34.9%至1.9亿元（Q1/2分别为+13.8%/+12.6%），环比提速，主要系海外生产基地的收入快速增长叠加去年同期品牌去库带来的低基。1）核心主业：公司以稳定的充气床垫业务为根本，不断开拓新品类市场，如保温箱、水上用品等新品类增速亮眼、持续贡献增量；此外为寻求市场的突破，公司在客户渠道与产品线两方面深入拓展，客户渠道方面深度合作新能源汽车市场带来的“汽车露营”生活方式，合作国内知名车企，实现设计、开发、生产一站式服务，打造相关爆款产品。2）海外：海外发展战略稳步推进，期内海外生产基地有较大增长，2024H1越南大自然/柬埔寨美御分别实现营收1465/4120万元，净利润分别为7.54/414.73万元，我们预计Q3继续延续上半年的表现。
    费用改善叠加公允价值变动收益增加，净利率大幅提升。1）盈利能力：24Q3毛利率同比-0.93pct至29.3%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.1/-1.7/-1.2/+1.5pct至2.6%/8.1%/4.5%/1.1%，归母净利率同比+23pct至32.6%，归母净利率大幅提升主要系投资净收益/公允价值变动净收益/所得税占收入比+8.5/+18.6/+3.6pct。扣非归母净利率同比+0.9pct至13.9%，盈利能力同比改善。2）营运能力：截至24Q3，经营活动现金流净额同比+11.8%至0.66亿元，存货规模同比+23.1%至2.07亿元，我们认为与订单增长有关；应收账款同比+19.2%至1.58亿元。存货/应收账款周转天数同比-19/-9天至112/50天。
    盈利预测与投资建议：22Q3以来受海外需求、海运因素、品牌客户去库存的影响，公司业绩进入调整期。短期来看，随着品牌客户去库结束、订单逐步回暖，23Q4收入重回增长通道，24Q3收入环比明显提速，存货规模大幅增长进一步验证订单增长确定性。中长期来看，1）客户端：核心客户迪卡侬空间大，合作车企拓展下游应用场景。目前迪卡侬体系内合作的品类相对分散，随着公司新品类拓展，预计未来单品类放量+多品类扩张空间大；此外合作车企延伸至“露营”等场景，应用空间广阔。2）行业端：户外运动细分赛道快速增长，TPU替代PVC产品的渗透率提升的长期趋势不变，新品类不断萌发。户外运动行业处于快速发展期，细分产品如水上用品、浆板等增速较快，公司在TPU材料户外用品制造方面具备领先优势，有望持续受益于行业增长和市占率提升。3）产能端：海外产能持续释放，扩产节奏有序推进。我们看好公司作为一家有多年技术实力积累与技术壁垒，产业链景气度高，且叠加产能处于释放周期的优质户外运动供应链企业的发展前景，持续推进。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为1.81/2.30/2.76亿元，对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格及汇率波动的风险、工厂爬坡不及预期等。

欧洲经销商协议落地，CGM出海兑现加速

三诺生物(300298)
    投资要点：
    事件：公司2024年11月29日与A.MENARINIDIAGNOSTICSS.r.l.签署了《经销协议》，双方主要就在欧洲超过20个国家和地区以联合品牌的方式独家经销公司的第一代、第二代CGM定制型号等事项进行约定，协议期限7年。
    合作周期长达7年，经销商实力雄厚。经销商A.MenariniDiagnostics已有超过45年的历史，主要业务领域包括医疗诊断产品的研发、生产和销售，涵盖糖尿病、血液学、临床化学、尿液分析和免疫学等多个医疗领域。该公司隶属于Menarini集团旗下，该集团成立于1886年，业务遍及全球140个国家和地区，员工超过17,000人，2023年营业收入为43.75亿欧元。
    欧洲市场为CGM第二大市场，期待后续商业化放量空间。据动脉网援引灼识咨询数据，2020年美国和欧洲CGM市场规模分别为27亿和12亿美元，预计2030年分别达到154亿美元和78亿美元，对应欧洲市场CAGR为20.6%。欧洲为CGM的第二大市场，本次协议落地后，公司CGM产品有望借力经销商渠道做大渗透欧洲市场，为公司增添新的成长动能。
    美国、二代新品注册持续推进，未来催化密集。1）产品力持续改进，新一代产品目前处于评审阶段，通过设计、工艺改进在便捷性舒适度上提升用户体验。叠加渠道协同+价格成本优势，有望持续提高市占率；2）美国FDA拿证有序推进中，进军美国大市场。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司出海进展持续兑现，我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司营收分别为43/50/59亿元，同比增长6%、15%、19%；归母净利润分别为3.3、5.1、6.4亿元，同比增长16%、55%、24%，维持“买入”评级。
    风险提示
    CGM美国注册进展不及预期的影响，海外市场销售不及预期的影响，集采降价的影响

深耕IVD检测市场，战略性布局创新药产业

热景生物(688068)
    公司实现从特色诊断到创新制药的全产业链发展
    热景生物创立于2005年，是一家聚焦生物医药领域的高新技术企业。秉承“发展生物科技造福人类健康”的使命，致力于打造从特色诊断到创新制药的全产业链发展战略。我们预计2024-2026年公司收入分别为5.43/6.55/7.92亿元，归母净利润分别为329/5917/9858万元，对应EPS分别为0.04/0.64/1.07元/股，当前股价对应PE分别为1759.7/97.8/58.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    IVD:肝病诊断实现全病程覆盖，糖捕获技术前景广阔
    公司深耕体外诊断19年，特色项目突出，在肝炎肝癌诊断领域癌症早诊早筛、阿尔茨海默病（AD）及神经退行性疾病领域具有国内国际领先的系列相关特色诊断产品及在研项目。优势平台方面，公司单人份化学发光产品解决基层检测痛点，业务保持高速增长。上转发光技术平台助力公共安全，应用范围广泛。在疾病诊断新领域积极研发拓展基于国际领先糖捕获技术的“国人肝健康工程”、“国人脑健康工程”和“国人癌症早诊早筛工程”为核心技术的三大“国人健康工程”做大做强体外诊断主业。
    创新药：SGC001在中美IND双报双批，临床应用可期
    公司不断探索自主创新诊疗技术平台，现已布局核酸药物、抗体药物及消费品等前沿领域。参股公司舜景医药FIC产品SGC001注射液（杜吉普单抗）于中美获批临床。杜吉普单抗是全球首款（First inClass）治疗心梗的全人源单抗，成药特性良好，工艺稳定，质量可靠。杜吉普单抗有望为AMI的急救治疗带来革命性的变化。参股公司智源生物在AD疾病生物创新药研发进展较快。此外，公司成立“X-GenAI新药发现与设计研究中心”，加速新药研制。
    风险提示：
    市场竞争加剧风险；创新药进度不及预期风险；政策超预期风险

专注小分子靶向药，代谢和自免管线收获期临近

益方生物(688382)
    益方生物是一家专注于开发小分子靶向药物的 Biotech。我们认为公司的核心投资逻辑基于以下 3 点： 1）肿瘤管线可贡献稳定现金流：贝福替尼和格索雷塞已完成对外授权，不再占用资源的同时可贡献稳定的收入分成； 2）代谢和自免管线逐步进入数据和 BD 收获期：2 期银屑病顶线数据提示 D-2570 是潜在的变构 TYK2i 的 BIC； D-0120 美国联用别嘌醇治疗难治性痛风初步数据优秀； 3）较大的上涨空间： 我们的收入预测显示益方 5 款核心产品经风险调整的峰值终端收入为 66 亿元， DCF 和 NPV 法测算的目标市值为 130 亿元。
    肺癌：患者基数庞大，贝福替尼和格索雷塞两款口服靶向药已实现商业化，并携手国内 Pharma 企业共拓展市场
    1） 贝福替尼：牵手贝达药业深度布局 EGFRm 肺癌市场， 1L 及 2L适应症均已获批，并且展现出优异的 PFS 数据。
    2） 格索雷塞（KRAS G12C）：合作正大天晴掘金 KRAS G12Cm 实体瘤市场。非小单药二线适应症获批， 一线联合 FAKi 响应率高达90%。
    乳腺癌：口服 SERD 市场广阔， D-0502 早期数据具有同类最佳优势，国内率先进入 2L HR+ BC 的 3 期临床，并计划开展 1L HR+ BC 的3 期临床
    1) SERD 氟维司群是 AI 耐药 HR+ BC 患者的推荐药物，销售峰值10 亿美金，但存在肌肉注射给药限制， 口服 SERD 有望通过更好的疗效和给药便捷性实现对其替代。
    2) D-0502（口服 SERD）：早期临床表现优于 FIC 艾拉司群，目前HR+乳腺癌二线治疗 3 期临床稳步推行，处于国内领先地位。
    3) AI 在早期乳腺癌治疗中使用时间延长， 渗透率扩大，晚期乳腺癌中对 AI 耐药患者数量会增加。我们预计公司将启动 1L HR+乳腺癌的 3 期临床。
    代谢及自免： D-0120 和 D-2570 的 2 期临床数据优异， 展现出成为BIC 药物的潜力， 有望满足目前痛风及自免治疗的未满足临床需求。
    1） D-0120（URAT1）： URAT1 抑制剂是痛风主要治疗手段，现有药物安全性不佳， D-0120 的 2b 期数据实现 80%缓解率和良好的安全性。此外， 欧美对新型痛风药需求强烈， D-0120 在美国 2 期临床进展顺利。
    2） D-2570（TYK2 JH2）： TYK2i 在自免领域具有广泛应用前景，TYK2 变构抑制剂 D-2570 银屑病 2b 期临床展现出与生物药相媲美的疗效，公司计划进一步探索 D-2570 在其他自免疾病的应用。
    2024-2026 年关键催化剂
    1） 贝福替尼： 1） 1L 非小医保谈判结果； 2）国内销售放量。
    2） 格索雷塞（KRAS G12C）： 1）国内销售放量； 2）联合用药治疗1L KRAS G12C 突变 NSCLC 的 3 期临床启动。
    3） D-0502（口服 SERD）： 1）中国 2L HR+ BC 的 3 期数据读出，并递交 NDA； 2） 1L HR+ BC 的 3 期临床启动。
    4） D-0120（URAT1）： 1）中国痛风 2 期临床数据读出，以及 3 期临床启动； 2）美国痛风 2 期临床预计 25H1 数据读出。
    5） D-2570（TYK2）： 自免新适应症 2 期临床计划 24 年底/25 年初启动。
    投资建议
    益方生物是小分子药物研发的领军企业， 5 款核心产品覆盖癌症、自免及代谢三大治疗领域。肺癌领域，贝福替尼和格索雷塞已实现商业化，有望在销售持续放量的同时，积极拓展新适应症；乳腺癌领域， D-0502（口服SERD）用于 2L HR+ BC 的 3 期临床稳步推进，为国内第一梯队；代谢和自免领域， D-0120（URAT1）和 D-2570（TYK2）具有同类最佳潜力， D-0120 在中国和美国分别进行单药和联合用药针对痛风治疗的 2 期临床，美国难治性痛风市场巨大。 D-2570（TYK2 JH2）用于银屑病 2 期临床展现出 BIC 潜力的 PASI 100 数据，并计划启动自免新适应症的 2 期临床。首次覆盖， 给予“买入”评级。 DCF 和 NPV 法测算的目标市值为 130 亿元，对应股价为 22.48 元。
    风险提示
    创新药研发不及预期： 存在无法成功或及时完成药物临床开发、获得监管批准和商业化的风险；
    医药行业政策变化风险： 如不能及时调整经营策略以适应医疗卫生体制改革带来的市场规则和监管政策的变化，将对公司的经营产生不利影响；
    宏观环境风险： 未来国际政治、经济、市场环境的不确定性，可能对公司海外业务经营造成一定的不利影响。

公司事件点评：增资麒麟软件，国企改革迈出关键一步

中国软件(600536)
    事件概述：2024年12月6日公司发布公告，控股子公司麒麟软件拟增资扩股募集资金不超过30亿元，其中公司以非公开协议方式参与本次增资，认购金额不超过20亿元，经进场交易遴选的合格投资人认购不超过10亿元。
    中国软件对麒麟软件持股比例预计增长至近50%，国企改革潜力进一步释放。根据此次公告，对相关细节进行梳理：1）价格：根据评估报告，麒麟软件股东全部权益评估值为83.55亿元，本次公开挂牌价格以该评估值为基础，最终通过产权交易机构公开挂牌的方式确定。
    2）完成增资后的持股比例：如果按预案给出的方案（按照麒麟软件以上述评估价格增资扩股30亿元，公司认购20亿元测算），公司对麒麟软件的持股比例预计由40.25%提高至47.23%。如果如未能在评估报告有效期内满足麒麟软件公开挂牌条件，则由中国软件先期参与认购，认购价格为经国资备案的麒麟软件净资产评估值折算的每注册资本的价格，公司持股比例预计由40.25%提高至51.79%，待满足麒麟软件公开挂牌条件后，继续引入合格投资人，募资不超过10亿元。
    3）治理结构：增资完成后，麒麟软件治理结构不变，公司仍然控股和并表麒麟软件。
    4）执行进度：本次交易尚需公司股东大会、麒麟软件董事会及股东会审议通过。麒麟软件遴选外部投资人事项尚需国资监管机构批准。
    5）资金来源：公司参与本次增资的金额来源于公司向特定对象发行A股股票的募集资金。2024年2月中国软件发布定增预案，对移固融合终端、云化服务器操作系统等核心资产的研发高强度投入。2024年5月该定增方案获母公司中国电子的同意批复。
    同时，公司也于12月6日发布公告，公司拟将所持子公司中软系统全部66%股权以4.63亿元的价格协议转让给关联方信安院。此次交易提高了资产流动性，公司财务结构将更为稳健合理，持续经营能力得到提升，有利于优化公司资产结构，为公司转型发展提供良性支撑，公司将进一步聚焦主业。
    增资麒麟具有重要意义，信创龙头持续加强自身核心地位。麒麟软件是中国电子旗下科技企业，2019年12月由天津麒麟信息技术有限公司和中标软件有限公司强强整合而成，现已形成桌面操作系统、服务器操作系统、万物智联操作系统、工业操作系统、智算操作系统产品等为代表的产品线，达到国内最高的安全等级，全面支持飞腾、鲲鹏、龙芯等国产主流CPU，在系统安全、稳定可靠、好用易用和整体性能等方面具有领先优势，并为党政、行业信息化及国家重大工程建设提供安全可信的操作系统支撑。
    麒麟软件在国产操作系统市场核心地位突出：截至2023年，麒麟软件旗下操作系统产品已连续12年位列中国Linux市场占有率第一名。随着信创行业发展，麒麟软件收入、利润也实现了快速提升，2020-2023年收入、净利润的复合增速分别达到28%、37%。根据此次公告，2023年麒麟软件的收入、净利润分别为12.73亿元、4.22亿元；2024年前10个月营收、净利润分别为9.15亿元、1.91亿元。
    麒麟软件本次增资扩股有利于其加大研发，拓宽产品线，优化业务结构，并以资本为纽带聚拢产业生态，拓展市场空间和应用场景；同时，中国软件对麒麟软件增资有助于公司落实发展布局，进一步深耕“基础软件和党政高新核心应用解决方案”两大方向，通过产品化转型和专业化发展，聚焦主责主业，加快推进高质量发展。
    投资建议：公司是信创领域重要的“国家队”和中国电子旗下从事网信事业的核心力量，建立了较为完整的网信市场、研发和技术服务体系，立足自身优势紧抓麒麟软件、达梦数据等细分领域核心资产，并在操作系统、数据库细分市场保持行业领先地位。此次增资后，公司进一步强化自身在信创领域的优势，强化国产操作系统龙头的市场地位，并且能够通过产品化转型和专业化发展，不断巩固自身优势。预计公司2024-2026年归母净利润为1.33/2.28/3.14亿元，对应PE分别为353X、206X、150X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；增资整合节奏具有不确定性。

欧洲经销商落地，CGM出海扬帆起航

三诺生物(300298)
    投资要点
    事件：三诺生物于2024年11月29日与A.MENARINI DIAGNOSTICSS.r.l.签署了《经销协议》，双方主要就A.MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l.在欧洲超过20个国家和地区以联合品牌的方式独家经销公司的第一代、第二代持续葡萄糖监测系统（iCan CGM System）定制型号等事项进行约定。
    欧洲经销商落地，欧洲市场未来可期。A Menarini Diagnostics S.r.l.是一家意大利公司，主要业务领域包括医疗诊断产品的研发、生产和销售，专注于帮助医疗专业人员进行安全、可持续的诊断，涵盖糖尿病、血液学、临床化学、尿液分析和免疫学等多个医疗领域，致力于通过先进的诊断工具和技术为更好的健康结果提供创新的解决方案，是欧洲领先的诊断公司之一。我们认为此次合作的签署及顺利履行有利于公司欧洲市场的业务开拓和战略布局，预计将对公司的经营业绩产生积极影响。
    CGM国内海外双轮驱动，看好未来持续放量。2023年公司产品“三诺爱看”成为国内首个获批上市的三代传感技术持续葡萄糖监测系统（CGM），陆续完成CGM全球多个国家的注册、上市销售。同时公司在CGM领域不断升级迭代，在报告期内公司新一代CGM国内注册申报获得受理。公司CGMS产品“三诺爱看”持续葡萄糖监测系统在中国、印尼、欧盟MDR、英国等多个国家和地区获批注册证，并已在国内上市以及欧洲线上进行销售。公司CGMS产品高性能严标准，产品技术质量水平符合国际先进要求，彰显了公司严谨的质量体系和卓越的研发制造能力。我们预计公司CGM产品有望于25Q3取得FDA证，未来有望在国内、海外双向突破，成为公司第二增长曲线。
    品牌力持续提升，全球影响力扩大。公司通过与Trividia和PTS公司的全球合作，建立了全球销售渠道资源以及多年累积的丰富国际经营及销售经验，与供应商、客户建立了良好、稳定的合作关系，为公司未来收入的增长以及新产品的市场导入奠定了基础，提升新产品的边际贡献，同时公司旗下产品及服务在全球的影响力持续增强。
    盈利预测与投资评级：我们维持之前盈利预测，预计公司2024-2026年营收分别为46.30/52.88/60.93亿元，归母净利润分别为4.12/5.24/6.22亿元，对应当前股价PE分别为36/28/24倍。我们认为公司是行业当中的龙头公司，未来有望持续保持高速增长，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品延期获批及推广不及预期的风险；经销商管理风险；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

深度报告：吸附分离赛道龙头，盐湖提锂和生命科学为成长主线

蓝晓科技(300487)
    蓝晓科技是吸附分离材料平台型企业。公司的吸附分离材料种类齐全，具有30多个系列100多个品种，产品品系涵盖离子交换树脂、吸附树脂、螯合树脂均粒树脂、固相合成载体、色谱填料、层析介质等，服务市场横跨中国、美洲、欧洲、东南亚等区域。公司目前拥有吸附材料柔性产能合计达50000吨，在生科领域已建成固相载体120t和吸附分离材料70000L，助力公司打开广阔的下游应用市场。目前公司产品已广泛应用于食品、制药、植物提取、离子膜烧碱、环保、化工催化、湿法冶金、水处理等领域，多元化的下游业务布局降低了公司对于单一行业的依赖程度，有效提升了公司的盈利能力和抗风险能力。
    公司吸附法盐湖提锂成本优势凸显，持续开拓多种金属提取领域。锂、镍等金属资源需求快速增长，公司是盐湖卤水直接提锂技术领导者，目前已完成盐湖提锂千吨级以上项目共12个，合计碳酸锂/氢氧化锂产能8.6万吨，另有中试项目累计约120个，具备持续形成订单的潜力巨大。锂价下行背景下，公司盐湖提锂技术综合成本低，技术产业化成熟度高，市场份额有望持续提升。公司在阿根廷建立南美研发中心，为大量“锂三角”区域客户提供高效、及时、本地化的技术服务，海外项目开发和落地能力出众。另一方面，公司积极横向开拓其他金属提取业务，在半导体产业带动金属镓需求稳步增长背景下，公司作为国内树脂法提镓生产工艺升级的推动者，树脂法提镓领域市占率维持在70%以上，市场地位稳固。公司同时积极向铀、钴、钪、铼等多种金属提取领域发力。
    生物医药市场蓬勃发展，公司是层析介质、固相合成载体等配套耗材国产替代的领军代表。生物药是制药行业近年来发展最快的子行业之一，根据IQVIA数据，2023年全球生物药市场规模约为5030亿美元，预计到2028年将增长至8920亿美元，预计五年内将以9.5%-12.5%的年复合增长率增长77%；而且，从全球药物市场占比的角度来看，2028年全球生物药市场份额将提升至39%。未来，全球生物药将持续保持快速发展的态势，这将拉动上游纯化材料需求的快速增长。公司是多肽固相合成载体核心供应商，受益于以减肥药为代表的多肽类药物市场快速扩容，多肽类药物全球市场规模不断扩张，中国市场增速领先。层析介质是层析分离纯化核心材料，公司在生物大分子纯化的多个方向上实现了从0到1的国产突破，国产替代潜力足。CPC提取专用树脂和7-ACA酶法工艺打破国外垄断局面。全球CBD合法进程加速，公司高通量工业制备色谱系统有望实现海外突破。
    投资建议：公司是国内领先的吸附分离材料企业，随着盐湖提锂订单持续释放，生物医药领域快速增长，公司未来成长动能充足。我们预测公司2024-2026年营业收入分别为26.00、32.19和40.13亿元，归母净利润分别为8.20、10.56和13.62亿元，对应EPS分别为1.62元、2.08、2.68元，现价（2024年12月4日）对应PE分别为34倍、26倍、20倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：锂价大幅波动、减肥药市场扩容不及预期、原材料价格大幅波动等风险

收回少数股权，盈利增厚明显

中炬高新(600872)
    投资要点
    公司发布公告：公司全资孙公司阳西美味鲜近日与朗天慧德签订了《股权转让合同》，阳西美味鲜无偿受让朗天慧德持有的厨邦公司20%股权。该股权变更登记事项已于2024年12月5日办理完成，本次股权转让完成后，厨邦公司成为公司的全资孙公司。
    增厚实际利润，提升股东回报。厨邦公司2021-2023年经审计的平均净利润为1.91亿元，中炬高新2021-2023年经审计扣非平均归母净利润为5.99亿元，厨邦公司20%股权对应的平均少数股东损益为3783.52万元，对公司净利润的平均贡献率为6.31%。24Q1-3厨邦公司未经审计营收17.89亿元，净利润3.17亿元，厨邦公司20%股权对应的少数股东损益为6331.8万元。本次少数股权受让完成后，厨邦公司的净利润将全部归属中炬高新的所有股东，有望有效提高公司每股收益及净资产收益率，为全体股东创造更大价值。
    利好统筹布局，助力高质发展。通过本次受让厨邦公司少数股权，厨邦公司成为公司全资孙公司，有利于公司统筹管理，进一步提升管理决策效率，持续推进内部资源整合，促进公司高质量发展，符合公司战略发展规划。健康食品产业的全部投资均来自中炬高新，更有利于产业的统一布局，聚焦公司新的战略目标，为健康食品主业的持续健康增长奠定了坚实的基础。
    改革红利逐步释放，业绩有望持续改善。公司积极推进内部改革，9月推出价格管控以提高窜货成本、维护公司价盘，24Q4预计将继续以酱油、鸡粉等高毛利产品拓展市场，让利经销商以调动渠道积极性，同时以食用油切入餐饮市场，持续开发特供和定制化等餐饮渠道。截止到2024年10月初，公司库存2.5个月，库存整体稳定。未来随着改革红利逐步释放、年内新增经销商开始放量，叠加春节备货，预计公司业绩有望持续改善。
    盈利预测与投资评级：公司无偿受让少数股权，我们维持公司24-26年收入预期为55/63/72亿元，同比+7%/+14%/+14%，上调24-26年归母净利润预期为7.6/9.8/11.9亿元（此前预期为7.0/9.1/11.1亿元），同比-55%/+28%/+22%，对应24-26年PE分别为24/19/15x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；公司治理改善不及预期；食品安全问题

事件点评：收购集团电力资产，业绩有望增厚

陕西煤业(601225)
    事件：2024年12月6日公司发布公告称1）公司将通过非公开协议方式现金收购陕煤集团持有陕煤电力集团88.6525%股权，价格为156.95亿元。2）披露2024年三季度权益分派预案，拟每10股派1.03元，合计派发现金红利10.0亿元。
    收购电力集团有望增厚上市公司利润6.77%，远期或具备翻倍空间。根据公司发布的评估报告，陕煤电力集团主营业务为火力发电，下辖10个子公司，其中在运燃煤机组总装机容量为8300MW，在建燃煤机组总装机容量为10000MW，2024年1-10月实现归母净利润13.58亿元，年化归母净利润16.29亿元，考虑88.6525%股权，以我们预测陕西煤业2024年归母净利润为基数测算，并表后上市公司利润有望增厚6.77%。考虑到公司在建燃煤机组总装机容量高于当前在运装机容量，假设当前盈利水平可以维持，未来在建机组全部投运后电力集团的盈利有望翻倍。
    收购对价156.95亿元，估值相对较低。根据公司发布的评估报告，收购标的电力资产2024年1-10月的账面净资产为117.78亿元，收购价格对应1.5倍PB，低于A股29家火电上市公司平均PB（1.64倍）。据公告，评估增值部分主要为控股长期股权投资单位中固定资产、无形资产—土地使用权评估增值以及部分参股长期股权投资单位评估增值。PE角度来看，收购对价对应的PE约为11倍，低于A股29家火电上市公司平均PE（20倍）。
    公司分红频次提升，高股息特性显著。2024年三季度权益分派预案，拟每10股派1.03元，合计派发现金红利10.0亿元，占当期归母净利润的6.27%。与前次中期利润分配金额合并计算，共计现金分红金额20.56亿元，占当期归属于母公司股东净利润的12.90%。以累计分红金额测算，股息率0.86%（基于2024年12月6日股价）。公司承诺2022-2024年现金分红不低于当年可供分配利润的60%，以我们预测陕西煤业2024年归母净利润为基数测算，股息率5.3%。公司股息率较高，同时提升分红频次，股息极具投资价值。
    投资建议：公司资源禀赋行业领先，成本优势明显，现金奶牛属性强，长期投资价值高，我们预计2024-2026年公司归母净利为213.52/229.63/239.19亿元，对应EPS分别为2.20/2.37/2.47元，对应2024年12月6日收盘价的PE分别为11/10/10倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：煤价大幅下行；下游需求改善不及预期；成本超预期上升；收购集团电力资产对业绩的增厚不及预期。

煤矿智能化渗透率仍处低位，跨越鸿沟未来空间广阔

天玛智控(688570)
    事件：11月5日，亚洲国际动力传动与控制技术展览会（PTCASIA）在上海隆重开幕。中国煤科天玛智控携“高精度柔性去毛刺与复杂零件清洗全栈式解决方案”全新系列产品重磅亮相。
    11月15日，由中国煤科天玛智控参与的“煤矿采掘设备5G融合技术创新应用研究”科研项目在老石旦煤矿顺利通过国家能源集团乌海能源有限责任公司验收。
    11月21日，中国煤科天玛智控首套高端智能采煤装备一体化解决方案顺利完成地面联调和成果发布。
    点评：
    当前我国煤矿智能化建设正处于示范建设阶段，渗透率处于较低水平，未来发展空间仍然广阔。《煤矿智能化建设市场现状及发展趋势研究》1显示，根据政策导向、技术现状和建设实际，可将我国煤矿智能化建设分为5个阶段，已走完了萌芽破土、培育试点两个阶段，当前正处在示范建设期，并向全面建设迈进。截至2023年底，我国智能化煤矿数量为758座，智能化煤炭产能为27.7亿吨/年，智能化建设累计总投资2000亿元。从智能化煤矿数量、产能和投资三个维度来看，我国当前煤矿智能化渗透率为17.63%（基于数量指标）、58.81%（基于产能指标）、4.74%（基于投资指标）。综合来看，我国煤矿智能化改造渗透率处于较低水平，未来发展空间仍然广阔。
    我国煤矿智能化建设已成为不可逆转的大趋势，当前煤矿智能化建设处于早期市场和主流市场之间的鸿沟区，预计用2-3年时间将完成鸿沟跨越。当前我国煤矿智能化建设进入“深水区”，主体建设仍由部分主要产煤省区和大型国央企主导，观望者比例持续保持高位，煤矿智能化建设早期市场和主流市场间鸿沟显现。煤矿智能化建设市场鸿沟产生的原因主要包括早期市场饱和、缺少100%解决问题能力、智能化技术支撑范围不全、关键技术未全面完成颠覆迭代等。未来随着转变智能化建设理念、打造推出可靠智能化整体产品、加快攻克煤矿智能化技术难题、构建和完善标准体系等多项措施的深入推进，《煤矿智能化建设市场现状及发展趋势研究》1中预计再用2-3年时间将完成鸿沟跨越，进入更宽范围的煤矿智能化建设，鸿沟跨越期市场容量将持续扩大。
    公司机构改革提升效率，积极开辟新业务增长点。2024年以来，公司统筹实施组织机构优化调整，持续激发组织活力动力。公司由“直线职能制”优化为“1241”+专业及支撑部门，进一步提升组织效能和管理效率。此外，公司依托智能制造业围绕去毛刺、自动化清洗、走心机后处理及FMS系统等场景开拓新业务增长点，并且推动油压数控产品的多元化拓展和广泛应用，完成多路控制阀、液压电液控制元件和系统级控制方案的研发，形成多系列产品，着力在非煤领域推广应用。
    盈利预测及评级：伴随煤炭行业高质量转型发展和新一轮煤炭产能周期开启，在国家政策和煤矿需求的共同推动下，我国煤矿智能化是行业高质量发展的必然选择，市场发展空间广阔。考虑到现阶段智能化行业发展正处于鸿沟区，但公司作为行业龙头，强大的科技创新潜在价值突出，技术先发优势有望明显提升市场竞争力。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为3.78/3.79/4.26亿元，EPS（摊薄）分别为0.87/0.88/0.98元，PE为23.51/23.44/20.86，维持“买入”评级。
    风险因素：宏观经济失速下行；煤矿智能化政策变化带来短期影响；国内煤炭价格大幅下跌，煤企缩减智能化支出；非煤业务拓展不及预期。

稳健发展

金宏气体(688106)
    投资要点
    综合气体服务商稳健发展。公司成立于1999年，于2020年在科创板上市，是专业从事气体的研发、生产、销售和服务一体化解决方案的环保集约型综合性气体服务商。公司坚持纵横发展战略：纵向开发，横向布局，以科技为主导，定位于综合气体服务商，为客户提供创新和可持续的气体解决方案，成为气体行业的领跑者。2024年前三季度，公司实现营业收入18.58亿元，较上年同期增长4.37%，归属于上市公司股东的净利润2.10亿元。截至2024年9月30日，公司总资产为69.20亿元，较上年度末增长10.91%。公司下游客户数量众多，结构层次稳定。凭借雄厚的技术实力、优异的产品质量等优势，公司获得众多新兴行业知名客户的广泛认可，在集成电路行业中有中芯国际、海力士、积塔、联芯集成、华润微电子、矽品科技、华天科技等；在液晶面板行业中有京东方、天马微电子、TCL华星等；在LED行业中有三安光电、聚灿光电、乾照光电、华灿光电等；在光纤通信行业中有亨通集团、住友电工等；在光伏行业中有通威股份、天合光能、隆基股份等。除上述行业内知名企业外，公司还与电子半导体、节能环保、医疗健康、新能源、机械制造、化工、食品等行业的众多客户建立了稳定的合作关系。2024年前三季度，公司下游客户中泛半导体行业营收占比为31%，其中集成电路行业营收占13%，较去年同期增长30%；机械制造行业营收占比为15%；新材料行业营收占比为13%；高端装备制造行业营收占比为10%。
    特种气体业务推进结构化矩阵。公司不断提升对半导体行业用户的综合服务能力，提供电子特种气体、电子大宗载气以及TGCM（Total Gas and Chemical Management，全面气体及化学品运维管理服务）综合服务。24H1集成电路客户营收同比增长32.15%。电子特种气体作为半导体制造的关键材料，公司致力于电子半导体领域的特种气体国产化，已逐步实现了超纯氨、高纯氧化亚氮、电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳等一系列产品的进口替代，24H1报告期内，新增导入12家半导体客户。公司优势产品超纯氨、高纯氧化亚氮等产品已正式供应了中芯国际、海力士、长鑫存储、联芯集成、积塔、华润微电子、华力集成等一批知名半导体客户。投产新品电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳正在积极导入集成电路客户，已实现长鑫存储、联芯集成、苏州和舰等部分客户批量供应。在建新品全氟丁二烯、一氟甲烷、八氟环丁烷、二氯二氢硅、六氯乙硅烷、乙硅烷、三甲基硅胺等7款产品正在产业化过程中。电子大宗载气是为集成电路客户提供9N以上纯度的超高纯气体制气服务，产品主要包含高纯氮气、氧气、氩气、氦气、氢气、二氧化碳和压缩空气等。24H1报告期内，公司进一步加强电子大宗载气业务的服务能力，取得主要进展包括：1）新订单：截止报告出具之日，公司在2024年取得武汉长飞、湖畔光芯、北方集成电路二期等三个电子大宗载气项目。2）在建项目新投运：2024年1月，厦门天马光电子电子大宗载气项目量产供气。2024年4月，无锡华润上华项目量产供气，实现成熟量产晶圆产线电子大宗载气存量业务的突破。3）在建项目新交付：24H1报告期内，苏州龙驰项目系统陆续交付。4）氦气资源充分保障集成电路客户需求：公司氦气资源除充分保障集成电路、液晶面板等泛半导体客户需求外，还渗透医疗及工业客户。TGCM是公司为客户提供综合气体服务的重要通道，为客户提供系统运营、质量管理、日常作业、现场管理等方面的气体管理服务。
    大宗气体业务推进一体化战略。原材料布局方面，公司为了对零售客户有更好的资源保障，积极自建空分项目及规划现场制气富余液体。零售市场整合方面，公司坚定推进横向布局战略，核心区域不断增加零售网点，新区域持续导入产品，以提高零售业务的服务能力，丰富服务手段。24H1报告期内，太仓金宏充装站项目已进入试生产。新区域上，公司持续优化湖南等新增地区的管理效率，通过获得更有竞争优势的气体资源、导入协同产品、增加深冷快线等新的业务模式，不断提升客户认可程度。现场制气业务方面，公司凭借自身的技术特点、工程能力及配套运维服务质量，在持续发展中小型现场制气的同时，突破适合公司的中大型现场制气项目，并借此强化协同效益，进一步提升现场供气的服务水平。2024年3月，获得营口建发单套7万等级空分供气项目，实现有色冶炼行业突破。2024年5月，获得山东睿霖高分子3万等级空分供气项目，实现炼化/石化行业突破。2024年6月，稷山铭福钢铁3套空分合作项目正式投产运营。2024年7月，获得云南呈钢集团3套空分供气项目，以收购转供气（de-cap）方式实现钢铁行业再突破。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入25/32/38亿元，实现归母净利润分别为2.9/4.0/5.1亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为31倍、22倍、17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观环境风险，市场竞争风险，主要原材料价格上涨的风险，公司规模扩张带来的管理和内控风险，产品质量风险，安全生产的风险，核心竞争力风险，毛利率下降的风险，应收账款风险，存货跌价风险，商誉减值风险，客户关系类无形资产减值的风险，税收政策变动风险。

公司动态研究报告：拟与华域上海成立合资子公司，汽车零部件市场有望进一步拓展

华翔股份(603112)
    投资要点
    “以旧换新”政策利好下游家电及汽车行业，带动公司订单量增长
    受益于国家大力推行的大规模设备更新和消费品“以旧换新”政策、直接指向汽车和家电产品等领域的以旧换新行动，公司下游客户行业的景气度显著提升。据中国汽车工业协会分析，2024年1-9月我国汽车产销分别完成2147万辆和2157.1万辆，同比分别增长1.9%和2.4%；产业在线数据也显示，2024年H1空调、冰箱销量显著增长，直接带动压缩机企业排产量达到3.0亿台，同比增长13%，整个白色家电产业链保持了极高的景气度。作为汽车和家电行业的上游结构件供应商，公司的大部分营业收入来源于这两个行业，政策利好情况下客户订单量实现增长，公司的排产量也达到了较高的运转状态。
    拟与华域上海共同成立合资子公司，积极拓展汽车零部件国内外配套市场
    根据战略发展需要，公司与华域上海拟共同投资成立合资公司，其中，公司拟占股70%，华域上海拟占股30%。这一决策旨在实现双方优势互补，共同推动汽车零部件的铸铁和机加工业务协同发展，积极拓展汽车零部件产品和相关总成件的国内外配套市场。一方面，通过此次战略合作，公司将对合资公司进行财务并表，华域汽车的相关资产也将整合进公司体系，这将直接促进公司汽车零部件业务规模的显著扩张，有利于公司利用规模优势进一步实现降本提效，积极拓展市场份额，实现业务稳健增长；另一方面，华域汽车在此次合作中投入的资产包括部分机加工设备，这些设备将弥补公司在汽车零部件加工工序中的短板，为公司业务延申提供保障，增强公司的盈利能力和核心竞争力，未来有望支撑公司该业务的持续增长。
    期间费用管控较好，营收及利润双增长
    2024年Q1-Q3公司销售期间费用率为10.82%(同比-1.33pct)，其中，销售费用率为1.15%(同比+0.16pct)，管理费用率为3.60%(同比-1.5pct)，财务费用率为1.69%(同比-0.45pct)，研发费用率为4.38%(同比+0.47pct)，期间费用管控较好。2024年Q1-Q3公司实现营业收入27.87亿元(同比+18.45%)，归母净利润3.41亿元(同比+21.18%)，扣非归母净利润3.05亿元(同比+22.60%)，营收及利润双增长；前三季度销售毛利率达22.17%(同比-2.55pct)，销售净利率达11.70%(同比+0.34pct)，毛利率同比略有下滑。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为39.42、47.55、55.34亿元，EPS分别为1.01、1.24、1.45元，当前股价对应PE分别为13.2、10.7、9.1倍。公司是国内少数具备跨行业、多品种、规模化生产能力的综合型铸造企业之一，深耕于行业多年，公司在产品研发、生产制造和工艺提升等方面积淀了丰富经验，已形成包括白色家电零部件、工程机械零部件、汽车零部件等多元化产业布局，并积累了批量优质终端客户资源。考虑到下游汽车、家电等行业受到政策的积极影响延续了较高的景气度，公司未来业绩仍有成长空间。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济环境和下游行业市场波动的风险；市场竞争风险；国际贸易摩擦风险；汇率波动的风险。

公司动态研究报告：主营业务稳健，盈利能力提升

天地科技(600582)
    投资要点
    煤炭行业效益增长，带动煤机需求上升
    2024年5月，国家能源局提出进一步加快煤矿智能化建设，加快发展新质生产力，提升煤矿智能化建设水平，促进煤炭高质量发展。当前，煤炭行业处于稳定发展周期，煤炭作为基础能源，继续发挥着保障我国能源安全稳定供应的“稳定器”和“压舱石”作用。近年来，我国煤炭供给侧结构性改革成果显著，产业结构持续优化，煤炭行业效益提升，将对煤矿基础建设投资、煤机制造业投资产生积极影响，国内煤机装备的需求将保持高位。随着煤矿智能化需求不断释放，公司业绩有望迎来提升。
    积极响应“一带一路”，海外市场增长前景广阔
    煤炭机械行业出口业务增速较快，2023年煤机出口全行业实现收入125.6亿元，同比增长59%，行业发展前景向好。公司积极参与“一带一路”共建，加快国际化发展步伐，先后参加了俄罗斯、土耳其国际矿业展会，对接俄罗斯、印尼、乌兹别克斯坦等国家重点煤炭企业客户，推动拓展海外市场，顺利签订哈萨克斯坦装车站以及定向钻机、采煤机、掘进机等煤机装备出口项目。同时，海外市场为公司发展提供机遇。公司前三季度新签国际销售合同再创新高，未来公司将继续紧抓"一带一路"政策的有利契机，大力拓展海外业务，有望实现新签国际销售合同的稳步增长，公司海外增长前景广阔。
    煤企研发增效，5G合作创新成效显著
    公司在新建煤矿的设计方案上，市场占比总体在80%以上，具有市场优势，2024年上半年新签订单205亿元，其中煤机装备订单与去年基本持平。公司研发费用及研发费用率逐年增长，2021/2022/2023研发费用率为6.31%/6.43%/6.93%，研发费用同比增长25.67%/18.44%/17.59%，通过增加研发投入，加大布局战略新兴产业，优化整体业务结构，有望提升综合盈利能力，实现长期高质量发展。公司与华为在5G、数据中心、数通产品等方面一直保持良好的合作关系，公司所属煤科院与华为合作研发了矿山行业智能安全单兵装，5G最大专网项目已经成功落地国能神东上湾煤矿。
    盈利预测
    公司深耕煤炭行业，现有产业板块基本覆盖了煤炭行业全产业链，产业链布局完整。同时，公司积极拓展国际市场，全力推进新兴产业布局，发展势态向好，预测公司2024-2026年收入分别312.75、326.22、344.92亿元，EPS分别为0.63、0.69、0.75元，当前股价对应PE分别为9.8、9.0、8.2倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济环境和相关行业经营环境变化的风险；行业周期风险；汇率变动风险；地缘政治风险；油价波动风险。

容知日新公司深度：PHM行业领军者，成长斜率修复可期

容知日新(688768)
    监测设备数量持续攀升，工业大模型落地使用。目前，公司已服务超过1300家重点工业企业客户，AI实时监测关键设备超过160000台，积累设备故障闭环案例超过27000个，智能推动设备体检报告超240万份。随着公司监测设备数量的提升，算法能力也日益精进。公司旗下PHMGPT行业大模型，定位设备故障诊断大脑。从应用效果上看，PHMGPT已经和专业的诊断工程师没有显著差距。目前，容知日新已将PHMGPT深度融入产品和服务中，例如独立的诊断问答助手，人工复核流程中的诊断赋能、以及全链路智能化产品中的核心能力。
    风电装机持续提升，公司对应收入有望稳健扩大。受益于国家对新能源发电侧的政策支持，风电装机规模快速提升。公司在风电行业的监测系统产品与风电机组配比约为3：1，即1台风电机组若需实现对其主传动轴、叶片以及塔筒进行监测一般需配备3套监测系统产品。经公司测算，风电行业监测系统产品需求量2024E/2025E将达到4.3/5.2万套，同比增速分别达20%/20%。
    PHM赛道景气度长期向好，市场规模逐步扩大。随着工业设备数量、复杂度快速攀升，为确保设备稳定运行及产线高效产出，设备故障测试和健康管理系统（PHM）市场规模逐步增长，根据智研咨询数据，该行业由2014年的13.5亿元，增长至2022年的82.9亿元，CAGR为25.5%，2023年受宏观经济增速波动影响，增长斜率有所下滑，但仍然维持16.3%的同比增速。
    煤炭、冶金渗透率提升，客户反馈认可度高。相比风电行业，冶金、煤炭等行业尚处渗透率爬升阶段，随着下游工业企业对于产线自动化、智能化的需求日益提升，智能监测运维系统有望在帮助客户降低运维成本、减少巡检人员恶劣工况暴露频率、提高设备运行稳定性的同时，实现渗透率的持续提升。
    股权激励目标彰显公司发展信心。根据2024公司股权激励计划，激励对象为对公司经营业绩和未来发展有直接影响的骨干员工，考核年度为2024/2025，年度净利润目标值分别为1.20/1.50亿元，体现了公司对中长期发展的信心。
    盈利预测与投资评级：基于公司所处赛道渗透率提升空间较为显著，公司自身竞争力较为突出，我们预计公司2024-2026年营业收入为6.02/7.66/9.80亿元，同比增长20.8%/27.4%/28.0%。2024-2026年预计归母净利润1.02/1.33/1.76亿元，对应当前股价PE分别为32.1/24.6/18.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：智能监测及维护业务开展不达预期；行业发展不达预期；行业竞争加剧。

公司深度报告：浓香龙头迎复兴，酒业大王向前看

五粮液(000858)
    投资要点
    上市二十五余载，浓香龙头标杆
    公司坐落于四川宜宾市，于1998年上市。截止2024H1累计现金分红总额达941.39亿元，是上市募投资金的81倍。
    量减价增时代，高端酒一超二强
    规模：2023年白酒规模约6488亿元（同增4.5%），2017-2023年CAGR为2.3%。高端酒营收从2017年512亿元增至2021年952亿元，预计2026年增至1664亿元，2021-2026年CAGR为12%。市占率：高端酒市占率从2017年9%升至2021年16%，预计2026年将提至22%。竞争格局：茅五国合占高端酒份额90%以上，一超二强局面已形成。
    浓香龙头迎复兴，治理改善可圈可点
    品牌端：评选会获名酒称号，酒业大王享誉海外。产品端：独特的酿造工艺，三大产品体系清晰，五粮液基本盘稳定，系列酒做大做强。价格端：量价交替发力，策略由领头转为跟随。产能端：上市前五次扩建，上市后逐步完善。渠道端：大商模式起家，渠道逐步趋于平衡，重点开拓专卖店。
    盈利预测
    预计2024-2026年EPS分别为8.49/8.99/9.98元，当前股价对应PE分别为17/16/15倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）宏观经济下行风险；2）旺季增长不及预期；3）批价上行不及预期。

销量点评报告：乘用车销量连续破50万辆，新品支撑推动高端化进程

比亚迪(002594)
    事件：
    比亚迪发布2024年11月销量快报：2024年11月公司汽车销量50.7万辆，同/环比+67.87%/+0.83%；2024年1-11月公司汽车累计销量375.7万辆，同比+40.02%。
    观点：
    乘用车销量连续2个月破50万辆，豹8发布驱动高端品牌销量占比环比提升。公司2024年11月乘用车销量50.4万辆，同/环比+67.23%/+0.69%，连续2个月乘用车销量破50万辆。分能源类型看，纯电/插混乘用车实现销量19.8/30.6万辆，同比+16.41%/+133.13%，环比+4.46%/-1.60%，在DM-i5.0换代车型领先的动力&能耗水平驱动下，插混销量占比同比+17.2pct至60.70%。分品牌看，王朝&海洋两网/方程豹/腾势/仰望实现销量48.5/0.9/1.0/0.03万辆。公司销量基本盘稳定的同时，高端品牌不断突破。在11月中旬发布的方程豹豹8助力下，11月公司旗下方程豹、腾势和仰望等高端品牌销量占比3.74%，环比+0.3pct。
    新品储备丰富，支撑公司高端化进程。分品牌来看，王朝&海洋两网20万元以上高端化产品储备丰富，定位高于汉/唐系列的汉L/唐L均有望于2025Q1发布，预计搭载DM-i5.0系统，拉动比亚迪基本盘车型均价提升；王朝网旗下首款MPV夏预计2025Q1上市，动力/智能化方面分别搭载DM-i5.0系统和DiLink150智能座舱，售价或为30万级。腾势旗下大型SUV腾势N9有望于2025Q1上市，标配搭载易三方技术，可支持后轮独立转向，提供纯电/插混两种动力类型，预计售价将在40万元以上。
    2024-2025年海外产能逐步落地，支撑海外销量持续提升。2024-2025年进入公司海外工厂密集投产期，其中乌兹别克斯坦工厂/泰国工厂分别于2024年6月/7月投产，分别预计逐步爬产至5/15万辆。比亚迪巴西工厂预计于2025H1投产，年产能15万辆，生产海豚、宋Plus和元Plus等车型。此外，公司处于规划阶段的海外工厂还有墨西哥工厂和匈牙利工厂。按上述规划，公司将在中亚、东南亚、拉丁美洲和欧洲等我国汽车出海主要目的地均有本地化产能布局，支撑公司海外销量持续增长。
    盈利预测及投资评级：公司销量基本盘稳固，高端新品储备丰富，有望支撑公司推进高端化进程，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为398.96/504.57/579.55亿元，当前股价对应PE为20.1/15.9/13.8倍，可比公司PE平均值为25.5/18.1/14.4倍，比亚迪PE低于可比公司平均值，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；产品销量不及预期；地缘政治风险；海外生产基地建设不及预期；上游原材料涨价；测算存在误差，以实际为准。

积极深化大家居战略，引领家居发展新模式

欧派家居(603833)
    主要观点：
    概况：深化整装大家居战略，引领家居发展新模式
    欧派家居是国内领先的一站式高品质家居综合服务商，主要从事全屋家居产品的个性化设计、研发、生产、销售、安装与室内装饰服务。2023/2024前三季度，公司分别实现营业收入227.82/138.79亿元，同比+1.35%/-16.21%；归母净利润分别为30.36/20.31亿元，同比+12.92%/-12.08%。2023年衣柜/橱柜/卫浴/木门/其他/其他业务分别实现营业收入119.49/70.31/11.28/13.78/8.23/4.73亿元，分别同比-1.56%/-1.99%/+9.00%/+2.42%/+167.30%/-1.23%。2023/2024H1，公司综合毛利率分别为34.16%/32.57%，分别同比提高2.55/1.05pct。
    行业：政策刺激吸引客流，大家居模式提升客单值
    随着地产政策组合拳出台，以旧换新政策持续落地，有望带动家居消费回暖向好，头部公司由于合规性较高，有望更明显受益于以旧换新政策。根据我们的测算，2023年定制橱柜、定制衣柜、定制木门市场规模分别为1133亿元/2208亿元/1268亿元，定制家居市场规模总计达到4609亿元。同时，定制家居企业积极推动品类扩张，从单品类向全屋定制发展，借助自身品牌力、渠道力、产品力、服务力等优势，针对消费群体进行有效信任转移，从而实现一站式产品销售，不断扩大市场占有率。整装大家居行业逐步朝着“品牌化、多品类、一站式”的路径推演，传统的家居企业必须快速适应并进行转型调整，打造能与未来行业发展方向相契合的跨品类综合引流、销售、交付、管理、运营、整合能力，才能更好地抢占行业先机，并持续扩大先发的优势。
    公司：事业部改革推进品类融合，深化全渠道发展战略
    品类拓展方面，公司推动事业部重大改革，组织形态进一步“大家居化”，通过构建以城市为中心的经营模式，进行全品类（橱衣木卫配）、全渠道（零售+整装）的统一管理，公司组织形态进一步匹配大家居战略方向，多品类融合通道持续拓宽，组织改革所带来的积极成效已逐步显现。渠道拓展方面，公司深化全渠道发展战略，经过多年的渠道投入和建设，公司构建了合作紧密且遍布全国的家居行业内规模最大的营销服务网络，拥有最具实力的经销商资源。此外，公司通过整装大家居、零售大家居和零售整装三条路线，积极推动大家居战略发展。业内首推整装大家居模式，“欧派”和“铂尼思”双品牌运营，发力拓展获客来源；零售大家居迎合一站式购买需求，以点带面拉动增长；零售整装“ABC模式”全方位赋能装企，优势互补潜力较大。
    投资建议
    公司正处于“大家居”深化改革阶段，2023年积极推进组织架构改革，变“垂直产品条线组织”为“横向区域块状组织”，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，提升公司核心竞争力和市场份额，业绩有望稳定增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为194.75/206.28/215.62亿元，分别同比变化-14.5%/+5.9%/+4.5%；归母净利润分别为26.52/28.24/29.72亿元，分别同比变化-12.7%/+6.5%/+5.2%。截至2024年12月3日，EPS分别为4.35/4.64/4.88元，对应PE分别为17.17/16.12/15.32倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    市场需求变化的风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，经销商管理风险。

业绩稳步增长，看好公司海外市场持续突破

金杯电工(002533)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入127.41亿元，同比+15.99%；实现归母净利润4.27亿元，同比+18.89%，扣非归母净利润3.79亿元，同比+11.75%。公司2024年Q3实现营收47.96亿元，同比+14.77%，归母净利润1.51亿元，同比+23.48%，扣非归母净利润1.18亿元，同比+7.76%。
    电磁线产品快速增长，海外多地区布局、同比快速增长
    营收分板块来看，电磁线产业中心增速较快，营收同比增长34.66%；电线电缆产业中心保持稳定，营收同比增长7.48%。海外方面，公司较早布局海外市场，覆盖欧洲、南美、日本、东南亚、中东等主要市场。2024Q3直接出口额同比增速超过30%，2024前三季度直接出口额累计同比增长超过15%。电线电缆相继实现泰国、沙特、乌兹别克斯坦等国核心客户重点项目业务突破。
    投资建议
    我们预计24-26年收入分别为177.57/205.70/237.87亿元；归母净利润分别为6.63/7.44/8.64亿元，对应PE分别12/10/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期；原材料价格大幅波动；海外业务拓展不及预期。

公司深度报告：收购伊品跻身氨基酸龙头，苏赖景气高增看好公司成长

星湖科技(600866)
    成功收购伊品生物，跻身玉米深加工头部企业。星湖科技以味精起家，在收购伊品生物前，公司主营食品添加剂、医药中间体、生物原料药及制剂业务，而自22年成功收购伊品生物后，公司主业新增饲料添加剂、味精及生物有机肥等业务，跻身玉米深加工头部企业，业绩实现大幅提升，营收从2021年的12.35亿元增长至2022年的174.86亿元，同比增长329.51%；归母净利润从2021年的1.06亿元增长至2022年的6.08亿元，同比增长299.85%。伴随两家公司的进一步融合协同，星湖科技业绩持续提升。2024年前三季度，公司实现营收127.90亿元，同比增长0.48%；实现归母净利润6.77亿元，同比增长38.38%。
    氨基酸行业：豆粕减量替代利好需求释放，苏赖氨酸价格迎来高景气增长。需求端，受益于豆粕减量替代政策趋势引导，以苏、赖氨酸为代表的工业氨基酸需求将迎来长期增长；供给端，苏、赖氨酸产能格局呈现头部集中趋势，以星湖科技为代表的全球氨基酸龙头公司在保持较低的单位成本、资源循环利用、丰富产品结构、获取产品定价权以及有效满足下游需求等方面均具备一定优势，未来在行业逐步走向整合的趋势下，规模优势有望进一步凸显。
    鲜味剂行业：味精行业呈现寡头垄断，I+G市场迎来快速发展。我国是世界第一大味精生产和消费大国，2023年产量及需求量分别达到269万吨、268万吨，食品加工特别是预制菜的增长有望拉动味精需求放量；供给端，味精行业格局呈现格局稳定、市场集中度高的局面，国内逐步形成以阜丰集团、梅花生物及星湖科技三家龙头企业为主的竞争格局。I+G又被称为“强力味精”，其行业整体产量、需求保持平稳增长，供应格局主要以希杰、梅花生物及星湖科技为主。
    星湖科技：产能、资金优势逐步凸显，盈利能力有望持续提升。星湖科技产能规模均居全球前列，在行业未来整体走向整合趋势、落后产能出清的背景下，规模优势有望进一步凸显；而星湖科技成功收购伊品生物后，无论是在主业经营能力、资产结构及偿债能力以及费用成本把控方面均获得显著提升，盈利能力有望持续提升，在行业资金投入壁垒高的特点下，资金优势凸显。此外，2023年公司分红及股息率双双提升，23年现金分红比例为93.13%；以当前价测算，股息率为5.63%。
    投资建议：公司系全球玉米深加工龙头企业，伴随苏、赖氨酸景气高增，行业集中度逐步提升，预计价格有望进入上行通道，加之与伊品生物的进一步融合协同，未来公司业绩有望进一步提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.60、11.78、13.71亿元，EPS分别为0.58、0.71、0.83元，现价（2024/12/5）对应PE分别为12X、10X、8X。我们看好公司未来成长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：主要产品波动及市场竞争加剧、原材料价格大幅波动、环保管理不当等。

业绩稳步增长，看好公司国内外市场持续突破

国电南瑞(600406)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年第三季度报告，2024年前三季度公司实现营业收入323.13亿元，同比+12.97%；实现归母净利润44.73亿元，同比+7.53%，扣非归母净利润43.34亿元，同比+6.02%；毛利率29.26%，同比持平。公司2024年Q3实现营收121.99亿元，同比+18.20%，归母净利润17.64亿元，同比+6.27%，扣非归母净利润17.12亿元，同比+3.99%，毛利率29.63%同/环比分别-0.86/2.10pct。
    电网投资维持高景气，国内市场稳中有进、海外市场快速突破
    今年以来电网投资高速增长，2024年1-9月电网工程投资额3982亿元，同比增长21.1%。
    1)国内市场：公司中标西藏构网SVG、蒙东电力市场、江苏配电主站、酒钢智慧能源管控中心、包铝智慧能源调控中心及储能、内蒙古突泉分布式调相机、辽宁水库大坝安全监测等重大项目，实现营收192.46亿元，同比+8.12%。2）海外市场：成功签订沙特储能及静止同步补偿器、巴基斯坦默拉直流稳控系统、巴西控保等，中标沙特ADMS系统运维等，实现营收8.31亿元，同比+92.8%，国际项目快速推进。
    投资建议
    我们预计24-26年收入分别为566.08/623.86/684.81亿元；归母净利润分别为80.08/87.72/96.09亿元，对应PE分别25/23/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格上涨风险；新业务开发不及预期；行业竞争加剧风险。

业绩稳健增长，海外产能加速扩张

金盘科技(688676)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024第三季度报告，前三季度实现营收47.99亿元，同比增长0.53%，实现归母净利润4.04亿元，同比增长21.17%，扣非归母净利润3.83亿元，同比增长18.89%，毛利率24.21%，同比+2.05pct。主要原因是：（1）公司优质订单比例增加，毛利率同比有所增长；（2）持续加大应收账款和存货管理，信用减值损失和资产减值损失较上年同期有所下降，以及受益于进项税额加计等因素。单三季度实现营收18.82亿元，同比增长0.15%，实现归母净利润1.81亿元，同比增长27.54%，扣非归母净利润1.71亿元，同比增长26.69%，毛利率25.53%，同/环比+2.75/+3.82pct。
    数据中心订单高速增长，海外产能加速扩张
    公司变压器产品广泛应用于IDC数据中心领域，目前已应用于百度、华为、阿里巴巴、中国移动、中国联通和中国电信等数据中心项目，2024年前三季度数据订单量高速增长，同比增长102%。海外方面，公司前三季度外销业务实现营收13.66亿元，占主营收入比例为28.64%，公司目前已扩大在墨西哥产能，同时欧洲已完成波兰工厂和欧洲销售、售后服务总部的布局，预计2024Q4在波兰准备好产能，为公司进一步拓展市场奠定基础。
    投资建议
    考虑到铜价波动或将持续，叠加国内新能源需求增速放缓，我们下调24-26年盈利预测，我们预计24/25/26年归母净利润分别为6.54/9.53/11.38亿元(原预测6.84/10.25/12.60亿元)，对应PE分别25/17/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；贸易摩擦和汇率风险。

业绩增长稳健，GIS新基地有望贡献新增量

思源电气(002028)
    主要观点：
    业绩
    公司公布2024第三季度报告，实现营收104.07亿元，YoY+21.28%；实现归母净利润14.91亿元，YoY+29.88%；实现扣非归母净利润14.05亿元，YoY+26.52%；毛利率为31.42%，同比+1.31pct。其中2024Q3实现营收42.41亿元，YoY+29.39%;实现归母净利润6.04亿元，YoY+34.95%;实现扣非归母净利润5.65亿元，YoY+31.34%；毛利率为30.96%，同/环比分别-0.84/-1.58pct。
    加大GIS投资，有望贡献新增量
    根据公司10月26日发布的项目投资公告，公司计划投资“高压智能组合电器（GIS）生产基地建设项目”，项目计划总投资为3亿元，项目建设周期为12个月。本次投资将有望支撑公司高压组合电气市场的业务拓展，满足未来交付的产能需求，实现销售收入新突破。公司已开展750kV市场销售工作，预计未来将获得一定市场份额。
    投资建议
    我们预计24-26年收入分别为154.43/191.20/235.81亿元；归母净利润分别为21.05/25.30/29.79亿元，对应PE分别29/24/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧；汇率波动风险；新产品推进速度不及预期。

业绩快速增长，特高压高景气度支撑快速发展

中国西电(601179)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024第三季度报告，前三季度实现营收151.62亿元，同比增长6.94%，实现归母净利润7.87亿元，同比增长45.33%，扣非归母净利润7.81亿元同比增长74.49%；单三季度，实现48.78亿元，同比增长4.29%，实现归母净利润3.34亿元，同比增长199.96%，扣非归母净利润3.10亿元，同比增长383.60%。毛利率方面，前三季度毛利率为20.48%，同比提升3.73pct，单三季度毛利率23.74%，环比提升3.91pct。
    受益于特高压建设高景气，公司业绩持续兑现
    公司前三季度业绩同比大幅度提升，主要受益于高附加值产品交付同比增加以及对联营和合营企业投资收益的同比增长。今年以来电网投资高速增长，2024年1-9月电网工程投资额3982亿元，同比增长21.1%。特高压建设仍保持较高的景气度，今年已经公布的国网4次特高压中标情况中，累计招标金额达到179.29亿，其中公司4个批次中一次中标2.10/2.49/18.34/13.31亿元，名列前茅，2024年国网特高压项目累计中标金额达到36.24亿元。
    投资建议
    考虑到电网投资持续高景气，公司有望充分受益于行业增长。我们预计24/25/26年归母净利润分别为12.23/20.20/25.10亿元，对应PE分别33/20/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期；特高压建设不及预期；行业竞争加剧风险。

业绩稳健增长，特高压持续推进公司有望受益

平高电气(600312)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2024年第三季度报告，业绩与此前公告的业绩预告一致（业绩预告中2024前三季度实现归母净利润8.50-8.70亿元，实现扣非归母净利润8.41-8.61亿元）。2024Q3实现营收28.43亿元，同比增长8.42%；实现归母净利润3.23亿元，同比增长47.72%；实现扣非归母净利润3.16亿元，同比增长46.45%。2024前三季度实现营收78.85亿元，同比增长5.88%；实现归母净利润8.57亿元，同比增长55.13%；实现扣非归母净利润8.48亿元，同比增长54.91%。
    产品结构变化，24Q3毛利率提升
    报告期内，电网投资稳步提升，电网建设持续推进，公司重点项目陆续履约交付，营业收入同比增长。精益管理持续深入，提质增效成果显著。公司24Q3毛利率为25.58%，环比提升3.21pct，我们认为可能为公司高压产品百万千伏以及750kV等高附加值产品交付增加带来的产品结构上的变化。2024年国网前三批特高压设备招标共招标91.90亿元，其中平高电气共中标6包，合计中标金额4.61亿元，表现优异。随着第五批特高压设备招标的展开，甘肃-浙江以及阿坝-成都东线路的招标开始，公司后续有望持续受益。
    投资建议
    考虑到特高压及主网建设加速，海外市场拓展显著，公司作为特高压领域领先企业，业绩有望实现持续增长。我们预计24/25/26年归母净利润分别为11.22/14.14/17.05亿元，对应PE分别21/17/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外业务拓展不及预期；电网投资不及预期；行业竞争加剧。