四季度业绩超预期，自主品牌扎根成长、境外业务稳步提升

中宠股份(002891)
    事件
    公司发布 2024 年业绩预告， 预计实现归母净利润 3.6-4 亿元，同比增长 54.4%-71.55%，单 Q4 实现归母净利润 0.78-1.18 亿元，同比增长 39.29%-110.71%。 预计实现扣非净利润 3.2-3.7 亿元，同比增长 42.26%-64.49%，单 Q4 实现扣非净利润 0.78-1.28 亿元，同比增长41.82%-132.73%。 根据业绩预告情况， 预计 Q4 境内收入超预期， 公司有望达成 2024 年收入和业绩双重考核目标。
    投资要点
    中宠股份创立于 1998 年，专注宠物食品领域 26 年，是中国宠物食品的开创者和行业龙头企业。公司主要从事宠物食品的研发、生产和销售，产品涵盖犬用及猫用宠物食品主粮、湿粮、零食、保健品等品类，包括十余个产品系列。公司以海外代工业务起家，凭借丰富经验与优质产品，已将产品销往全球五大洲、 67 个国家和地区，自主品牌建立了稳定的销售渠道，形成了覆盖全球的销售网络。近年来，公司重点发力自主品牌建设，形成了以“Wanpy 顽皮”、“Zeal 真致”、“Toptrees 领先”为核心的三个自主品牌，打造差异化的品牌矩阵，以满足不同需求的消费者。
    2024 年境内业务实现盈利，产品结构进一步优化，自主品牌快速成长。 公司境内业务板块 2024 年已经实现全面盈利，其中公司自主品牌在 2024 年展现出强劲的增长潜力。 我们预计顽皮、 ZEAL 真致、Toptrees 领先三大核心品牌规模目前占国内业务 80%左右。 公司通过产品梳理、精简品牌 SKU、管控线上、线下渠道价格、 推出高毛利新品等措施， 自主品牌盈利水平显著提升，推动公司整体利润稳步上扬。分品牌来看， 1） 顽皮： 自 2023 年起进行全面战略调整，原有以 SKU堆叠为核心驱动的模式（该模式存在高成本和供应链压力）已被优化，至 2024 年三季度成效显著，三季度实现快速增长，核心产品占比迅速提升， 产品结构优化后品牌端毛利率大幅改善。 2） 领先： Toptrees领先自 2021 年成立以来，迅速在国内宠物食品行业中崭露头角。该品牌主要定位于中高端市场，强调“鲜美食材、科学配方、尖端科技”的产品理念，旨在为宠物提供安全、健康的主粮选择。 为了提升品牌影响力， 领先积极进行市场推广， 与《甄嬛传》进行联名合作，以“领先甄安心”为主题，通过多渠道传播增强消费者对品牌的认同感。 领先品牌将聚焦主粮市场， 在 2024 年双十一实现了翻倍式增长。 3） ZEAL：品牌定位为小众高端， 产品以高品质和营养价值为核心， 主要针对一线和二线城市的高端消费者。 为了提升 Zeal 的市场认知度和美誉度，公司采用了精准的市场营销策略，包括与知名 IP 合作、参与展会等活动来吸引年轻消费者。 随着品牌心智逐渐建立、 风干粮爆品打造成功后， 品牌规模显著增长， 其高毛利特性带动公司自主品牌业务利润率进一步提升。
    境外业务表现超预期， 持续深化海外工厂产能布局。公司在全球拥有 22 间现代化宠物食品生产基地，自主品牌出口至全球五大洲68 个国家和地区。公司自 2014 年起陆续在美国、加拿大、新西兰自建和收购工厂， 有效规避国际政治、经济因素对宠物代工业务带来的影响。 境外仍以出口业务为主， 除美国市场外欧洲市场成为公司未来发展的重点。海外工厂产能持续提升， 伴随美国工厂技改完成、 加拿大工厂产能利用率提升，公司海外业务持续贡献业绩增量，当前公司计划在美国建设第二工厂， 项目建成达产后将实现 12000 吨的产能，海外产能持续扩张有望推动公司境外业务进一步增长。
    得益于产品结构优化和原材料成本控制， 盈利水平持续提升。 国内市场顽皮通过精简 SKU 和渠道管理实现了毛利率的大幅改善，领先和 zeal 高毛利产品也推动了整体盈利水平的提升。 出口业务中鸡肉类原料占比较高， 24 年以来处于历史偏低水平， 叠加汇率正向影响，公司利润率显著提升。
    盈利预测与投资评级
    根据 2024 年业绩预告及员工持股计划业绩目标， 我们预计 2024年-2026 年公司实现营业收入 44.27/52.32/60.90 亿元 ，同比+18.13%/+18.20%/+16.4%，预计 2024 年-2026 年公司实现归母净利润3.80/4.64/5.88 亿元，同比+62.81%/22.23%/26.75%，对应三年 EPS分别为 1.29/1.58/2.00 元，对应当前股价 PE 分别为 31/26/20 倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    食品安全的风险；行业竞争加剧的风险；需求复苏不及预期的风险；成本波动的风险。

业绩符合预期，新能源车齿轮保持高增

双环传动(002472)
    事件
    1月20日，公司发布24年业绩预告：全年实现归母净利润10.16-10.36亿元，同比增长24.45%-26.9%，符合预期。
    经营分析
    新能源汽车齿轮、智能执行单元呈现良好增长态势，带动公司业绩稳健增长。报告期内，公司新能源汽车齿轮业务保持快速增长，为公司业绩的稳步增长提供了强有力的支持。公司新能源车齿轮业务增幅较好的驱动因素：（1）公司不断开拓国际业务，获得的全球化项目越来越多，在海外市场的占有率逐步提高；（2）公司在新能源汽车上的ASP（单车价值量）提升，新能源汽车同轴减速箱齿轮产品相比平行减速箱齿轮产品的ASP要高，目前还有一部分Tier1和整车厂客户与公司在进行同轴减速箱项目对接或前期设计研发等工作；（3）公司在国内的新能源齿轮业务市占率相比去年有进一步提升。展望未来，公司将继续集中资源对海外市场的布局加大力度，公司匈牙利海外工厂的基础设施建设进展情况比公司原定计划要快，预计25年上半年有望实现首批设备入厂，将进一步提高在全球新能源汽车齿轮市场的占有率。同时，控股子公司浙江环驱科技有限公司在智能家居、智能汽车、未来生活等领域的深入布局初见成效，通过持续强化在智能执行机构领域的研发设计能力和市场响应速度，浙江环驱科技有限公司的营收和净利润得以显著提升，成为公司业绩增长的新动力来源，为整体发展注入了更多活力与潜力。
    从RV到谐波，公司有望成为国内精密减速器绝对龙头，开辟增长新曲线。环动科技聚焦机器人减速机，有望成为国内精密减速器绝对龙头，2024年11月25日，环动科技科创板上市获得上交所审核通过。未来分拆上市后双环母公司仍然控股并表，有助于其长期健康发展。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2024-26年归母净利润为10.28/12.38/15.22亿元，对应PE分别为27、23、18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新能源乘用车销量不及预期；机器人销量不及预期。

2024年业绩预告点评：24年完美收官，强势成长延续

东鹏饮料(605499)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩预告：
    2024全年：预计营收157.2-161.0亿元，同比+40%~43%；归母净利31.5-34.5亿元，同比+54%~69%；扣非净利30.7-33.7亿元，同比+64%~80%，销售收现超过200亿元。
    2024Q4：营收31.6-35.4亿元，同比+20.6%~35.1%；归母净利4.4-7.4亿元，同比+15.2%~93.3%；扣非净利4.1-7.1亿元，同比+10.6%~92.3%。取中值测算，24Q4收入33.5亿元，同比+27.8%，归母净利润5.9亿元，同比+54%，扣非净利润5.6亿元，同比+51.5%，销售收现超过60.1亿元，同比+62.8%+。
    Q4平稳收官，现金流强劲，经营健康有力。按照预告中值24年全年营收基本符合预期，利润仍有所超预期。其中24Q4营收取中值同比增长27.8%，虽环比放缓，但在近年Q4连续高增基础上基础上仍属优秀。全年收现强劲有力，24Q4销售收现超60.1亿元，为各季之首，同比+62.8%+，报表余力仍较为充足。结合渠道反馈，2024年11月公司开启新销售财年，目标设定积极，春节前置、库存偏低下，经销商回款意愿充足，且春节期间公司持续推动返乡专案及鹏击行动等各项活动有效落地，有效把握返乡、送礼需求，促进市场动销，预计25Q1有望顺利兑现开门红。
    原材料成本回落，规模效应凸显，盈利弹性十足。按照归母净利润中值测算，24Q4归母净利率17.68%，同比+3.03pct，延续Q2、Q3态势，我们分析主系：1）收入稳步增长下规模效应持续释放，其中“补水啦”放量其毛利率改善突出；2）主要原材料成本仍延续下行趋势，PET低位锁价、白糖成本同比回落（以柳州白糖现货价格参考，24Q4均价同比下降-11.4%），推动毛利率同比提升。费用端看，Q4淡季公司持续开拓网点，销售费用投放重点逐步从渠道端转至消费者，持续提升品牌力。我们认为成本中短期仍将低位运行，销售费率有望维持相对平稳，中长期仍有优化空间。
    基本面景气延续，高增动力充足，海外布局增长期空间。能量饮料坡长雪厚，公司渠道和终端十分进取，产品矩阵不断完善且均棋落景气赛道，单点卖力提升+网点持续拓展下，核心单品势能保持强劲，且冰冻化动销拉动大有可为。公司国内产能有序扩张，海外布局着眼长远，长期看好其作为新一线饮料龙头的中长期投资价值。
    盈利预测与投资评级：我们略调整盈利预测，预计2024-2026年营收为160.2/207.1/257.1亿元（前值161、202、245亿元），同比+42%、29%、24%，归母净利润为33.5/45.1/58.0亿元（前值32.4/42.4/52.8亿元），同比+64%、35%、29%，对应PE为38、28、22倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格低位向上波动风险，增速回落估值反应过激风险，食品安全风险等。

公司事件点评报告：业绩符合预期，稀奶油迭代优化盈利

立高食品(300973)
    事件
    2025年1月20日，立高食品发布2024年度业绩预告。
    投资要点
    营收稳健增长，利润端加速释放
    公司预计2024年营收37.7-39.3亿元，同增8%-12%，主要系公司渠道覆盖力度增加、稀奶油产品稳健增长叠加春节错期所致。2024年归母净利润2.65-2.85亿元，同增263%-290%，主要系股权激励费用计提影响、稀奶油自动化产线规模效应释放、产品SKU结构优化所致，剔除股权激励费用影响后，2024年归母净利润2.75-2.95亿元，同增48%-59%。扣非归母净利润2.5-2.7亿元，同增105%-122%。其中2024Q4公司营收10.53-12.13亿元，同增15%-32%，归母净利润0.62-0.82亿元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润0.59-0.79亿元，同比扭亏为盈。
    稀奶油产品迭代优化盈利，架构调整发挥产品研发优势
    目前公司处于春节旺季备货期，2024年底，山姆渠道陆续进入三款新品，后续关注新品动销反馈。产品端，稀奶油360pro体量持续提升，UHT产线产能稳步爬升，旺季加快生产节奏，2024年9月底稀奶油330pro上市，实现核心原料国产替代，通过产品系列化迭代优化盈利能力，与此同时，公司加快构建数字化运营体系，通过经营效率提升平滑成本上涨压力。在组织架构上，公司由营销中心为主导转化为产品中心为主导，产品线经理兼顾产品与营销任务，有助于公司进一步发挥产品研发制造优势。
    盈利预测
    公司产品/渠道打法思路捋顺，内部架构逐渐调整到位，利润端持续修复，随着稀奶油产能爬坡、市场需求恢复，公司盈利端弹性有望进一步释放。预计2024-2026年EPS分别为1.62/1.91/2.29（前值为1.58/1.86/2.25）元，当前股价对应PE分别为24/20/17倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、原材料成本上涨、新品推广不及预期，需求复苏不及预期。

公司事件点评报告：业绩延续高增态势，出海打开增长空间

东鹏饮料(605499)
    事件
    2025年1月20日，东鹏饮料发布2024年业绩预告。
    投资要点
    Q4回款增速快于收入，业绩蓄水池充足
    业绩符合预期，利润高增释放。2024年总营收预计为157.20-161.00亿元，同增39.57%-42.95%；归母净利润预计为31.50-34.50亿元，同增54.43%-69.14%；扣非归母净利润预计为30.70-33.70亿元，同增64.20%-80.24%。Q4销售回款延续高增态势，业绩蓄水池充足。2024Q4总营收预计为31.62-35.42亿元，同增20.59%-35.08%；归母净利润预计为4.43-7.43亿元，同增15.21%-93.30%；扣非归母净利润预计为4.07-7.07亿元，同增10.67%-92.29%。2024年公司销售商品收到的现金超过200亿元（同增43.88%），其中，单Q4超过60.09亿元（同增62.75%），快于营收增长。
    第二曲线延续高增，出海放量可期
    主品稳健增长，补水啦高势放量。2025年公司预计新增20-40万家网点，同时不断开发新的运动、景点等消费场景，加快补水啦铺设速度；加大冰柜投放10-20万台，同时在广东外区域加大促销、鹏击行动等促销力度。东南亚及海南启动建厂计划，海内外扩产进行时。国内方面，公司拟于海口建设海南生产基地项目，总投资额12亿元，建设用于现代化高端饮料生产线车间，投产后满足未来海南及东南亚区域销售需求。海外方面，公司拟与广东东鹏饮料子公司合资设立印尼公司，投资金额不超过2亿美元，致力于满足印尼及周边地区消费者高品质饮料需求。
    盈利预测
    我们看好公司在能量饮料主赛道上继续提升市场份额，同时电解质水高增势能延续，成为第二增长曲线。根据公司公告，我们调整公司2024-2026年EPS为6.35/8.58/10.97（前值为6.28/8.23/10.28）元，当前股价对应PE分别为39/29/23倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、东鹏特饮销售不及预期、旺季销售不及预期、新品推广不及预期、成本上涨风险等。

价格调整短期业绩承压，海外市场拓展加速

心脉医疗(688016)
    2025年1月20日，公司发布2024年度业绩预告，预计2024年实现收入11.88亿元~13.06亿元，同比+0%~+10%；归母净利润4.93亿元~5.41亿元，同比+0%~+10%；
    单Q4来看，预计实现收入2.18亿元~3.36亿元，同比-27%~+13%；归母净利润-0.61亿元~-0.12亿元。
    经营分析
    短期产品价格调整导致业绩承压，未来有望逐步恢复。2024年公司多款创新性产品持续发力，新产品Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统及Fontus分支型术中支架系统入院家数及终端植入量均增长较快。但下半年国内市场环境变化，公司部分原有主动脉支架产品通过医保局谈判降价，对全年销售额增速及利润产生一定影响，未来多款创新产品上市后有望带动业务逐步恢复。
    海外市场推广力度加大，收入占比持续提升。国际市场方面，公司不断加大海外市场推广力度，2024年海外销售收入超过1.5亿元，在公司收入占比中进一步提升，并且公司持续推动全球范围内与区域行业领先客户的合作，持续推进主动脉及外周介入产品在欧洲、拉美、亚太等国家的市场准入和推广工作，积极推动新产品在欧洲和日本的上市前临床试验。
    员工持股计划设置高增长目标，彰显公司发展信心。2024年12月公司公布新一期员工持股计划，将2025年~2027年作为业绩考核年度，分别要求2025年净利润不低于6亿元、2025-2026年净利润累计不低于13.2亿元、2025-2027年净利润累计不低于21.84亿元，利润逐年同比增速目标在20%，高增长目标彰显了公司对未来经营的信心。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司在主动脉及外周介入领域的竞争力，预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.03、6.15、7.89亿元，同比增长2%、22%、28%，EPS分别为4.08、4.99、6.40元，现价对应PE为27、22、17倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    医保控费政策风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险。

浆源优势逐步释放，经营业绩快速增长

天坛生物(600161)
    2025年1月20日，公司发布2024年度业绩快报，2024年公司预计实现收入60.34亿元，同比增长+16%；预计实现归母净利润15.47亿元，同比增长+39%；预计实现扣非归母净利润15.13亿元，同比增长+37%。分季度看，2024年第四季度公司预计实现收入19.61亿元，同比增长+69%；预计实现归母净利润4.95亿元，同比增长+123%；预计实现扣非归母净利润4.69亿元，同比增长+108%。
    经营分析
    浆源优势逐步释放，采浆量持续提升。公司及所属血制公司依托国药集团与各地战略合作背景，积极争取各级政府及卫生健康行政主管部门支持。2024年，公司多措并举推动血浆采集量提升，在营85家单采血浆公司（含武汉中原瑞德生物制品有限责任公司下属单采血浆公司）实现采集血浆2781吨，同比增长15.15%，继续保持国内先进水平。
    中原瑞德并表，公司综合竞争力进一步增强。公司积极应对行业竞争、深化资源整合，根据此前公告，公司控股子公司成都蓉生拟以1.85亿美元总金额收购杰特贝林（亚太区）有限公司全资子公司武汉中原瑞德100%股权。根据公司10月21日公告，上述股权收购事项已根据交易协议约定完成交割股权款的支付、工商变更登记等工作。中原瑞德拥有人血白蛋白、静注人免疫球蛋白等13个产品文号，在湖北省设置有5家浆站，均为全资且均已取得《单采血浆许可证》并正常执业采浆，2023年共采集血浆112.37吨。并购完成后，公司综合竞争力进一步提升。
    研发持续投入，临床进展加速。公司始终保持高水平研发投入，研发工作不断取得新进展。兰州血制人凝血酶原复合物已经获批上市，且相关生产场地已通过药品GMP符合性检查；成都蓉生研制的“注射用重组人凝血因子VIIa”完成了III期临床试验，并取得临床试验总结报告。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到公司盈利能力提升、费用端持续优化，我们上调盈利预测，预计2024-2026年公司分别实现归母净利润15.47亿元（+39%）、17.42亿元（+13%）、19.58亿元（+12%）。公司2024-2026年EPS分别为0.78、0.88、0.99元，对应PE分别为25、22、20倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    浆站拓展不及预期；单采血浆站监管风险；新开浆站带来资本开支增加；采浆成本上升的风险；产品价格波动的风险等。

芯卓产线上线或影响公司利润水平

卓胜微(300782)
    卓胜微公布2024全年业绩预告。公司预计2024全年营业收入44.91亿元（人民币，下同），同比增长2.6%，略低于我们预期的45.95亿元。公司预计归母净利润3.80-4.93亿元，同比下降66.14%-56.07%，中位数4.37亿元低于我们此前预期的5.42亿元，我们认为主要是公司继续推进12寸IPD产线上量和L-PAMiD新产品导致研发费用上升所致。公司预计4Q24毛利率水平与3Q24（37.1%）基本持平。我们推算，公司4Q24研发费用率或有一定上升，营业利润率或环比下降，我们预测公司4Q24营业利润率或在个位数，低于我们此前预期。
    芯卓产线上线或影响公司利润水平。公司表示，2024年射频前端芯片产业链仍处于寻求库存水位与市场需求保持平稳波动的周期中。1H24，公司在不断巩固并提升原有优势产品市场份额的同时，积极扩大射频模组产品的市场开拓力度，如L-PAMiF和L-FEMiD等新模组产品，帮助公司收入同比回升。2H24，受到下游需求趋向保守和终端更平稳的库存策略影响，收入同比回落。而公司产品结构变化，芯卓产线加大研发投入和人才储备力度等因素导致全年盈利能力下降。
    下调目标价。我们认为，全球射频前端市场温和复苏，略微下调公司2025年营业收入到54.5亿元（前值56.2亿元）。我们维持公司毛利率2025年见底的看法，略微上调2024/25/26年毛利率至39.6%/38.0%/38.7%（前值39.3%/37.8%/38.6%）。由于公司IPD产线和L-PAMiD产品所产生研发费用率或高于我们此前预测，我们下调2024/25/26年营业利润率到10.0%/14.4%/17.1%（前值11.9%/15.3%/17.3%），下调2024/25/26年基本每股收益到0.81/1.42/1.98元（前值1.01/1.55/2.06元）。基于68倍2025年市盈率（较前值不变），下调公司目标价到97元。考虑到市场对于国产龙头半导体设计公司短期内或有较大关注度，我们认为公司股票或有战术性机会，维持买入评级。

深耕废弃油脂综合利用领域，业绩有望持续向上修复

卓越新能(688196)
    事件描述
    2025年1月15日，公司发布《2024年年度业绩预告公告》，2024全年预计实现归母净利润1.5亿元，同比+90.81%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.4亿元，同比+29.56%。其中，2024Q4归母净利润约为5764.6万元，扣非后的归母净利润约为5331.9万元，同环比均扭亏，实现利润增长。
    事件点评
    深耕废弃油脂综合利用领域20余载，规模和技术领先。公司专注于利用废动植物油（如地沟油、酸性油脂）进行生物柴油及其衍生产品研发、生产和销售的资源循环利用，主要产品为生物柴油、工业甘油、生物酯增塑剂、环保型醇酸树脂。截至2024H1，公司生物柴油产能规模达50万吨，生物基材料产能规模达9万吨，生物柴油产量和出口量连续多年位列国内同类企业前列。且在生物柴油领域具备同时生产烃基生物柴油、生物航空煤油、生物基石脑油等产品的技术路线。公司2024Q1/Q2/Q3净利率分别为3.34%/6.78%/-0.85%，根据业绩预告，2024Q4归母净利润约为5765.6万元，预计净利率环比大幅提升，主要系Q4国际市场生物柴油价格环比回升，公司原料采购成本控制合理。
    生物柴油受政策大力支持，具有明显的碳减排优势，需求有望持续增长。据BP统计，2023年全球生物柴油消费量达到2263拍焦耳，同比+17.3%，2016-2023年CAGR为9.0%。作为全球生物柴油主要消费地，欧洲对生物柴油持续推出鼓励政策，生物柴油添加比例在10%左右，《可再生能源指令修正案》（RED III）提出2030年可再生能源在欧盟能源消费总量份额由32%提升至40%，运输燃料中可再生燃料比例由14%提升至26%，同时还允许在计算可再生能源使用比例时进行添加量的双倍计算，具有明显的碳减排优势。在航海领域，国际海事组织（IMO）推出的“船舶温室气体(GHG)减排战略”提到，尽快实现国际航运温室气体排放达峰，2050年实现净零排放。在航空领域，根据国际航空运输协会（IATA）的分析，到2050年，航空领域65%的减排将通过使用生物航煤来实现。欧洲、美国、新加坡和中国都推出了生物航煤目标。在政策推动，环保意识逐步提升的背景下，生物柴油产品全球需求有望在中长期实现稳定增长，前景广阔。
    在建项目稳步推进，未来增量可期。（1）新建年产10万吨烃基生物柴油生产线项目，于2024年第三季度开工建设，预计2025年三季度投产。（2）公司对新加坡全资子公司增资2000万美元，用于在新加坡开展生物柴油项目的建设。预计在2025年一季度先行完成首期年产10万吨生物柴油工程并投入生产运营，项目建成后，新增产能将助力公司拓展全球市场，特别是新加坡船用燃料油市场，满足其快速增长的生物能源需求。（3）年产5万吨天然脂肪醇项目：根据公司2024半年报，项目工程累计投入占预算比例66.5%，预计2025年投产。随着20万吨生物柴油（含烃基和酯基）及5万吨天然脂肪醇项目建成投产，有望为公司贡献较大的业绩增量，特别是新加坡生物柴油项目的建设，是公司国际化布局的重要一步。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.5/2.4/4.1亿元，对应公司1月17日收盘价34.03元，2024-2026年PE分别为27.7/16.9/9.9倍。生物柴油产品全球需求有望在中长期实现稳定增长，随着公司20万吨生物柴油及5万吨天然脂肪醇项目建成投产，未来业绩增长可期。首次覆盖，给予“买入-A”评级。
    风险提示
    原材料采购风险：废弃油脂（主要指地沟油、酸化油和泔水油）价格波动是影响公司生产成本的主要因素，其收购涉及原料收集、加工、运输等多个环节，同时也会受到原油、植物油大宗商品价格、回流其它领域等的影响，因而影响因素较多，存在价格风险。

布局静电吸盘业务，助力半导体精密零部件产业链自主可控

江丰电子(300666)
    公司于2025年1月20日披露关于签署静电吸盘项目之合作框架协议的公告，2025年1月17日，公司与KSTEINC.（简称“KSTE”）签署了《关于静电吸盘项目之合作框架协议》，该协议的签署不构成关联交易，也不构成《上市公司重大资产重组管理办法》规定的重大资产重组。
    经营分析
    静电吸盘是半导体设备中的核心零部件，有望为公司打开零部件业务新的增长空间。静电吸盘广泛用于半导体刻蚀设备、薄膜设备和量测设备。KSTE是韩国领先的专业从事静电吸盘生产以及相关设备和工艺开发、集成与安装的企业，公司拟向KSTE引进静电吸盘生产技术及采购静电吸盘生产线。根据QYResearch，2023年全球半导体设备用陶瓷静电卡盘市场规模约为122亿元，预计2030年将达到151亿元，2024-2030年复合增速为5.3%。AMAT、LAM和SHINKO等海外龙头占据市场主导地位，随着产业链国产化加速，静电吸盘市场面临巨大机遇。该协议的签署有助于推动公司半导体精密零部件业务的发展，助力公司更好服务于半导体设备及晶圆厂客户。
    实控人公告不减持公司股份，彰显长期发展信心。2024年12月公司发布关于自愿不减持公司股份的承诺函的公告，基于对公司未来发展前景的信心及对公司长期投资价值的认可，公司实控人姚力军先生承诺自2024年12月31日起6个月内（2024年12月31日至2025年6月30日），不以任何方式减持直接持有的公司股份56,765,724股以及通过宁波江阁和宁波宏德间接持有的公司股份。
    盈利预测
    我们维持盈利预期，预计24~26年分别实现归母净利润3.90/5.36/7.13亿元（yoy+53%/+37%/+33%），对应当前EPS分别为1.47元、2.02元、2.69元，对应当前PE分别为48、35、26倍，维持“买入”评级。风险提示
    下游需求恢复不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；汇率波动的风险；限售股解禁的风险；大股东质押的风险。

紫金矿业拟控股藏格矿业，龙净环保绿色矿山需求持续扩张

龙净环保(600388)
    投资要点
    事件：紫金矿业发布公告，拟通过全资子公司紫金国际控股，以每股35元共计137.29亿元收购藏格矿业24.82%的股份，加上此前持有的股份，合计持股比例将达25%，取得藏格矿业控制权。龙净环保绿色矿山（矿山风电光伏、纯电动矿卡、纯电车充换电站等绿色新能源矿山装备）需求持续扩张。
    紫金收购藏格，增厚铜、锂，新增布局矿产钾，龙净绿色矿山需求扩张。此次收购完成后，紫金矿业合计持股藏格矿业股权25%，取得对藏格矿业的控制权，并实现对其财务并表。截至公告日2025/1/16，藏格矿业分版块来看，1）钾：察尔汗盐湖项目建有氯化钾产能200万吨/年，增量主要来自老挝钾盐项目规划产能200万吨/年。2）锂：察尔汗盐湖形成电池级碳酸锂产能1万吨/年，通过基金参股西藏麻米错、龙木措和结则茶卡，产能增量主要来自麻米错盐湖规划的10万吨/年碳酸锂产能、龙木错盐湖规划的7万吨/年碳酸锂产能、结则茶卡盐湖规划的6万吨/年锂盐产能。3）铜：紫金矿业旗下西藏巨龙铜矿的第二大股东，共享西藏巨龙铜矿。龙净环保围绕绿色矿山需求，积极拓展矿山风电光伏、纯电动矿卡、纯电车充换电站等绿色新能源矿山装备等相关业务。伴随紫金矿业业务范围与矿山产能扩张，龙净环保绿色矿山需求持续成长。
    收购湖南创远15.87%股权，进一步完善新能源矿山装备业务产业布局。龙净环保全资子公司龙净联晖拟以自有资金6,349万元受让湖南创远15.87%股权。湖南创远是一家集采矿工艺、智能装备、集控平台于一体，实现智能装备自主作业的矿山整体解决方案供应商，技术优势包括1）主营产品天井钻机市占率国内第一，性能参数达到国际领先水平，已实现国产替代并实现对外出口；2）矿山装备智能化能力引领行业，自主研发中intmine智能矿山系统，将采矿工艺、采矿装备、智能系统高度融合，实现地下及露天矿山采场无人化；3）矿山装备集成能力业内领先，整机采用模块化设计，能够适应工况更加复杂的矿山，为矿山企业降本增效。截至2024/8/31，湖南创远净资产2.10亿元，2023年营业收入/净利润1.96亿元/0.24亿元。
    2025年度日常关联交易预计金额，矿山绿电/绿色矿山装备提升明显。根据公司公告，2025年公司向紫金矿业及其子公司销售产品、商品关联交易金额预计中，1）备品备件及环保设备等5亿元（24M1-11实际发生4.4亿元）；2）风光电费相关4.5亿元（24M1-11实际发生0.71亿元）；3）绿色新能源矿山装备3.7亿元（24M1-11实际发生1.0亿元）。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润11.5/14.8/20.3亿元，同比增长126%/28%/37%，对应2024-2026年PE13/10/8x（2025/1/17），维持“买入”评级。
    风险提示：紫金矿业可再生能源转型节奏不及预期，紫金矿业矿山扩产进度不及预期，电化学储能竞争加剧

北交所信息更新：汽车后市场全球销售战略推进，预告2024归母净利润高增

建邦科技(837242)
    业绩预告预计归母净利润同比增长45.01%～55.06%，维持“买入”评级
    建邦科技公布2024年业绩预告，预计归母净利润10,100.00～10,800.00万元，同比增长45.01%～55.06%。增长原因主要为（1）“立足中国、服务全球，全球采购、全球销售”战略持续推进；（2）产品升级，持续向市场投放高附加值的新产品；（3）全球汽车后市场持续稳定发展。参考公司业绩预告，我们小幅上调2024年盈利预测并维持2025-2026盈利预测，预计2024-2025年实现归母净利润1.03/1.15/1.33亿元（原值0.97/1.15/1.33亿元），对应EPS为1.56/1.75/2.02元（原值1.51/1.78/2.06元），当前股价对应PE18.2/16.3/14.1X，维持“买入”评级。
    公司签订合计1.6亿元销售框架协议，汽车非易损件新产品开发项目结项
    2024年10月建邦科技公告与福州扬腾网络科技有限公司签订了产品采购框架合同，扬腾科技向公司采购汽车零部件，合同金额（含税）不低于人民币8,000万元；11月公告全资子公司卡库再制造与温州市晟沐贸易及其关联公司固本科技签订了《销售框架协议》，晟沐贸易及固本科技向卡库再制造采购汽车零部件，合同金额（含税）不低于人民币8,000万元。截至2024年12月20日，建邦科技募投项目中的“汽车非易损件新产品开发项目”已实施完毕并达到预定可使用的状态，此项目计划投资130,530,000.00元，实际投入132,773,499.13元。
    设立泰国子公司全球布局并进一步增资，抵御国际竞争风险
    建邦科技于2024年2月在泰国投资设立控股子公司，其设立进一步完善了国际市场布局架构，是建邦科技全球化产业布局重要举措，有利于建邦科技顺应汽车产业东南亚转移趋势，利用当地人力及其投资区位优势，增强盈利能力和竞争力，抵御国际竞争风险。2024年10月公告拟对建泰零部件追加投资20,000万泰铢。增资后建泰零部件注册资本变更为44,000万泰铢，本次增资由公司单独出资，其他股东不进行同比例增资。本次增资后，公司对建泰零部件的控股比例由90%变更至94.55%。
    风险提示：后市场需求不及预期、新业务开拓受阻风险、客户合作风险等。

公司动态研究报告：拟在美国设立智能物流子公司，加快北美市场智能物流业务布局

杭叉集团(603298)
    投资要点
    拟在美国设立智能物流子公司，加快北美市场智能仓储物流业务布局
    公司于2024年12月23日审议通过了《关于投资设立杭叉美国智能物流有限公司的议案》，拟出资500万美元在美国设立杭叉美国智能物流有限公司，持股比例100%，该子公司主要经营范围为物流系统规划及计算机系统集成；智能工业机器人（AGV、AMR等）、工业车辆的销售及租赁；系统方案在项目现场的安装、调试服务；物流软件和电气控制系统开发、销售与实施；售后市场的配件供应、维保及质量追踪等业务。在美国设立智能物流子公司，是公司全球化经营战略的进一步拓展，加快了公司在北美市场上智能仓储物流业务的布局，有利于推动公司物流系统集成方案和产品在北美市场的应用，助力公司产品在北美市场竞争力进一步增强。
    各行业智能升级需求利好智慧物流赛道，公司产品有望充分受益
    智慧物流产业链上游为硬件设备和软件系统，硬件设备包括立体仓库、AGV机器人、配送机器人、物流无人机、码垛机器人、智能快递柜等；中游为智慧物流解决方案，包括智慧仓储、智慧运输、智慧配送等；而下游则应用于工业生产和商业配送等领域。得益于电子商务、快递物流、工业制造等下游行业的崛起，以及机械制造、传感定位等技术的成熟，智能物流装备的应用场景进一步拓展，根据中商产业研究院发布的《2024-2029年中国智能物流装备行业研究报告》，2023年中国智能物流装备市场规模达到1003.9亿元，近五年年均复合增长率达24.35%。面对各行业智能转型升级对智能物流需求的加强，公司在行业中较早地布局了智慧物流领域新赛道，研发了堆垛、全向、前移、平衡重系列化AGV产品，形成了涵盖AGV产品、立式存储和软件集成系统在内的智能物流整体解决方案，能够灵活地应对市场需求。
    前瞻性布局新能源领域，产品聚焦“绿色化”
    国家“双碳”战略的不断落实助力新能源行业需求持续增长，公司作为工业车辆行业的领军企业也抢抓“双碳”机遇，率先布局新能源工业车辆，在核心技术方面持续研发投入，掌握了锂电专用架构平台技术、高电压永磁同步技术、快速充电技术等新能源工业车辆核心技术，还在行业内率先推出了锂电专用前移式叉车、氢燃料电池专用叉车等行业首创新能源产品，低压锂电替代铅酸，高压锂电超越内燃，在工业车辆减排降碳方面形成了“杭叉解决方案”。国家战略利好新能源行业，公司产品聚焦低碳化、绿色化，有望充分受益。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为170.61、191.42、216.54亿元，EPS分别为1.54、1.75、2.01元，当前股价对应PE分别为13.1、11.5、10.0倍。公司是工业车辆行业的领军企业和新能源工业车辆的先行者，考虑到“双碳”目标下新能源工业车辆需求不断增长，公司盈利能力仍有一定增长空间，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    智慧物流行业发展不及预期；设立美国子公司进度不及预期；新能源产品技术研发不及预期；锂电产品事故风险；原材料价格波动风险；海外拓展不及预期；海外地缘政治风险等。

汉得信息公司深度：字节大模型B端落地核心厂商，主业有望攻克高端ERP

汉得信息(300170)
    报告内容摘要：
    B端大模型具备下游付费能力及需求刚性的双重优势。以AI Agent为例，在B端场景下，Agent能主动学习企业知识库并完成设定的任务目标，充当数字员工、个人助理、营销客服等基础工种，从而真正为企业创造价值。企业投入层面，根据火山引擎给出的数据，目前64%的中国企业预计其对AI的投资将增长10%-30%。市场规模层面，观研天下预测，我国B端AI Agent市场规模有望在2025年增长至1718亿元，同比增长150%，且未来几年仍会保持高增态势。
    借字节系AI大模型东风，领先布局有望带来长期收益。我们认为，由大型科技企业提供大模型的基础服务和持续迭代的能力，深耕各个行业的IT服务商借助原有客户资源和渠道优势提供高效、低成本的IT咨询和方案部署，将成为未来B端AI大模型落地的重要形式，而汉得信息在这一领域领先布局，且拥有大量优质客户。公司与火山引擎深度合作，将会是字节大模型B端落地核心厂商。
    拥有大量优质大客户，是大模型厂商B端落地的理想选择。作为B端AI智能化应用的先行者，汉得信息拥有超过500位研发人员，2000多名专业AI业务咨询实施架构师，具备业务场景分析、AIGC平台研发、大模型训练微调、AI全链路智能化升级咨询规划能力。公司深耕企业信息化20余年，累计服务6000余家企业，其中，超过300家中国五百强企业，以及超过100家世界五百强企业，拥有资本实力雄厚的优质客群。公司AI智能化应用业务自23年8月份启动，AIGC中台产品及相关服务在2024年上半年营收实现约2,500万元的营收，全年有望实现超过6000万元的相关收入。
    企业IT体系逐渐解耦，创新性产品或将逐步替代传统ERP。汉得信息凭借长期积累的咨询+实施+软件开发经验，顺应中台化和模块化的发展趋势，逐渐解耦企业IT系统各个细分功能，推出Hero数字化产品体系，为企业提供完整的信息化解决方案。公司已具备能力解耦、重构传统ERP中的大部分功能模块，提供泛ERP套件，未来有望以纯自研产品实现对SAP/Oracle ERP产品的完整替代。
    股权激励目标彰显公司发展信心。根据公司2024股权激励计划，2024/2025年度净利润目标值分别为2.00/2.20亿元。
    盈利预测与投资评级：基于对下游需求修复、公司业务有新突破的判断，我们预计公司2024-2026年营业收入为32.20/35.35/39.22亿元，同比增长8.1%/9.8%/11.0%；归母净利润为2.12/2.47/2.85亿元，对应当前股价PE分别为56/49/42倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：企业信息化业务开展不达预期；行业发展不达预期；行业竞争加剧。

事件点评：L矿扩产，公司成长不止

金诚信(603979)
    事件：公司发布《刚果（金）龙溪铜矿东区采选工程可行性研究》，同时发布关于投资建设Lonshi（龙溪）铜矿东区采选工程的公告。
    东区探获资源量103.95万吨，L矿铜资源量达到189万吨。东区以边际品位2%统计资源量，共探获铜金属量103.95万吨，平均品位3.99%，其中探明+控制类型金属量占比70.99%。不考虑24年采矿消耗的情况下，东西区合并计算L矿铜资源量达到189万吨。另外，由于矿体在深部并非封闭，未来可能会增加资源量
    当前西区已满产，未来L矿将实现年产10万吨铜。目前西区170万吨/年已投产，年产铜金属4万吨，本次东区设计开采规模250-350万吨/年。为平衡东西区服务年限，未来待东区投产后，西区会逐年减产，东西区合计最大出矿量为450万吨/年，待东区达产后东西区合计年产10万吨铜金属量，产量较当前增幅为150%。
    总投资7.51亿美元，基建工期4.5年，矿山投产后，第4年实现达产。据本次公告的可行性研究投资估算，L矿东区采选项目建设投资6.03亿美元，加上建设期利息，合计总投资为7.51亿美元，计划自筹30%，银行贷款70%。矿山的基建工期为4.5年，矿山投产后，第4年达产，共可生产服务12年，由于深部资源量可能增加，因此矿山生产服务年限可能会延长。目前矿区建设所需尾矿库、排土场选址均已确定；矿区路网配套完善；但需单独引外部电源，项目拟从恩多拉电站新建一条线路满足东区用电。
    东区可研完全成本4949美元/金属吨，实际成本预计低于这一数字。根据可研测算，项目达产年销售收入5.42亿美元（即9000美元铜价假设）；平均总成本费用2.97亿美元，按东区6万吨计算，完全成本约4949美元/金属吨，考虑建设方案中后续西区逐步减产，东区实际产量会更高，实际成本预计低于这一数字。
    核心看点：①矿服板块稳健增长，高毛利率海外业务不断扩张，营收占比持续提升。②资源端业绩有望持续兑现。随着Lonshi矿西区爬坡至满产，D矿销售恢复正常，贵州磷矿放量，公司资源端进入放量阶段，且后续Lonshi矿的探矿权、San Matias的后续开发建设、以及Lubembe铜矿技改均具备较大空间，公司成长性十足。
    投资建议：矿服+资源端双轮驱动，资源端开发进入快速发展事情。我们预计2024-2026年，公司归母净利润为15.43、22.42、25.17亿元，对应1月17日股价的PE分别为17/11/10X，维持“推荐”评级。
    风险提示：铜等主要产品价格下跌，矿服增速放缓，地缘政治风险等。

湖南裕能首次覆盖报告：磷酸铁锂龙头，产品高端盈利显著

湖南裕能(301358)
    核心观点
    公司主营磷酸铁锂，份额位居行业第一。湖南裕能成立于2016年，总部位于湖南省湘潭市，公司产品以磷酸铁锂为主，于2023年2月9日A股上市。2023年公司收入约413.6亿元，同比-3.35%，归母净利润约15.8亿元，同比-47.44%，磷酸铁锂销量约50.7万吨，同比+56.49%。据SMM，2023年湖南裕能市场份额27%，位居行业第一。
    下游需求提升，公司绑定龙头受益。磷酸铁锂正极的直接客户为锂电池企业，下游需求主要包括动力和储能两大类。据EV Tank，预计2030年全球新能源汽车销量约4700万辆，2024-2030复合增速CAGR约17%，预计2030年全球储能电池出货量约1398GWh，2023-2030复合增速CAGR约30%。公司绑定核心客户宁德时代、比亚迪等，将受益于行业需求提升。
    公司产品谱系全，高端产品受到客户认可。公司产品谱系包括CN-3、CN-5B、YN-5、YN-7、YN-9，其中CN-5B能量密度达到200Wh/kg，循环超过12000周，YN-9能量密度达到220Wh/kg，循环超过10000周。2024上半年，公司磷酸铁锂总销量约30.9万吨，同比增长+43%，新产品CN-5系列和YN-9系列销量约4.8万吨，占比约15%，实现快速增长，获得客户广泛认可。
    坚持一体化布局，盈利相比同行拉开差距。公司坚持“资源-前驱体-正极材料-循环回收”一体化布局，原材料方面推进磷矿勘察、转采，前驱体方面已实现全部自供。2023年在磷酸铁锂行业价格下行期，公司与同行盈利拉开显著差距，具备比较优势，2023年公司毛利率7.65%，其他三家公司（德方纳米、万润新能、龙蟠科技）平均毛利率0.02%。
    投资建议
    随着行业需求提升，公司作为磷酸铁锂行业龙头将受益，我们预计公司2024-2026年收入分别为240/335/478亿元，同比-42%/+40%/+42%，归母净利润分别为9/21/30亿元，同比-44%/+134%/+45%，按照2025年1月17日收盘市值对应PE分别为38/16/11倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示
    上游原材料价格过快上涨风险、下游需求受经济影响不及预期风险、锂电池相关支持政策调整风险、地缘政治及贸易摩擦风险、汇率波动风险。

甬矽电子2024年度业绩预告点评：营收持续高速增长，规模效应逐步显现

甬矽电子(688362)
    事件描述
    公司发布2024年度业绩预告，预计2024年实现营收35.00至37.00亿元，同比增长46.39%至54.76%。实现归母净利润0.55-0.75亿元，实现归母扣非后净利润-0.3至-0.2亿元。
    核心观点
    营收快速增长，盈利持续改善。根据公司公告，2023年公司实现营收约23.91亿元，按2024年营收预告中值36.00亿元计算，预计同比增速有望达到50.56%。2023年公司归母净利润约为-0.93亿元，2024年有望实现扭亏为盈，按预告中值0.65亿元计算，预计同比增加1.58亿元。Q4单季度收入按预告中值10.48亿元计算，预计同比增长37.89%，环比增长13.67%。根据年报预告来看，公司在Q4仍旧维持了高收入增速与盈利，经营情况持续向好。2024前三季度，公司实现毛利率17.48%，同比增加3.41个百分点，实现其他收益1.23亿元，同比增加0.97亿元。我们认为，公司的盈利改善得益于毛利率的提升与政府补助的增加，未来随着规模效应逐步体现，公司的盈利能力有望持续提升。
    AI持续提升先进封装需求，公司有望深度受益。根据公告，公司已经掌握了系统级封装电磁屏蔽（EMI Shielding）技术、芯片表面金属凸点（Bumping）技术、Fan-in技术，并积极开发Fan-out、2.5D/3D等晶圆级封装技术、高密度系统级封装技术、大尺寸FC-BGA封装技术等。根据中国台湾大学和台积电官网资料，在高性能计算领域，CoWoS封装具备整合多个处理器芯片和HBM于同一封装中的能力，从而实现卓越的计算性能和数据吞吐量，这一特性在数据中心、超级计算机和人工智能应用领域具有突出的重要性。我们认为，AI浪潮下AI端侧芯片需求大幅提升，公司作为国内众多SoC类客户的第一供应商，有望持续深度受益。
    下游客户景气回暖，产能持续扩张份额有望提升。全球半导体行业呈现温和复苏态势，集成电路行业整体景气度有所回升，下游需求复苏带动公司产能利用率提升。得益于部分客户所处领域的景气度回升、新客户拓展顺利及部分新产品线的产能爬坡，2024年度公司营业收入规模快速增长。公司在晶圆级封装和汽车电子等领域的产品线持续丰富，二期重点打造的“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力已经形成，积极拓展包括中国台湾地区、欧美客户和国内HPC、汽车电子领域的客户群体，目前已经取得一定进展。我们认为，公司积极推进产能爬坡，客户开拓顺利，伴随半导体景气复苏下游需求提升，有望持续受益。
    投资建议
    维持“买入”评级。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别实0.66亿元、2.52亿元、5.29亿元，对应EPS分别为0.16、0.62、1.29元，对应PE分别为210.53、54.79、26.09倍。我们看好公司在半导体周期出现复苏后迎来稼动率提升，同时受益于国产替代加速及自身技术优势快速提升市场份额，通过积极导入先进制程封装产品进一步打开成长空间。
    风险提示
    行业需求不及预期、新产品进展不及预期、产能不及预期等。

公司信息更新报告：会员收入创新高，广告业务回暖，优质内容持续释放

芒果超媒(300413)
    2024全年经营业绩稳中有进，看好优质内容释放，维持“买入”评级
    公司预计2024年营业利润为16.66–20.26亿元（同比-8.41%至+11.38%），归母净利润为12.5–16.1亿元（同比-64.85%至-54.72%），扣非归母净利润为15.4–19.0亿元（同比-9.17%至+12.06%），2024-2027年公司享受所得税免税政策，所得税政策影响已基本落地。考虑到递延所得税资产冲回影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预测2024-2026年归母净利润分别为14.76/20.81/23.43（前值为19.18/21.80/23.81）亿元，对应EPS分别为0.79/1.11/1.25元，当前股价对应PE分别为33.7/23.9/21.3倍，我们看好公司盈利能力持续提升，维持“买入”评级。
    会员数与会员收入均创新高，广告业务有所修复，业绩稳步向好发展
    收入分结构看，会员数与会员收入同步创新高，根据QM，2024年11月芒果TV月活为2.85亿，用户流量稳定。2024年末芒果TV有效会员规模为7331万（同比+10.2%），或得益于《再见爱人4》等高品质内容播出。ARPU方面，芒果TV全面升级会员体系，构建IP定制节目、剧综联动等增收矩阵，增强付费点，驱动会员收入同比增长18%至50亿元以上；广告业务回暖，2024H2收入环比2024H1增长8%，推动全年广告收入实现正增长，其中《歌手2024》获30个品牌合作，《小巷人家》总合作品牌达30+；运营商业务在2024H2收入环比2024H1增长16%，全年收入同比下降41%；小芒电商持续高增，2024年GMV超过160亿，同比增长55%。此外，金鹰卡通或将完成年度业绩承诺，增强公司盈利能力。
    爆款剧集持续推出，影视内容储备丰富，投入逐步进入产出周期
    2025年1月《国色芳华》开播，共计获特伦苏、东阿阿胶等40+广告主合作，截至1月19日云合有效播放市占率为19.1%，位居第二。根据公司2025年片单，公司发布100+剧集内容，2025Q1将上线《乘风2025》、《快乐再出发3》等优质综艺，年内上线《五福临门》、《水龙吟》、《韶华若锦》、《潜渊》、《好好的时代》等剧集，爆款剧集持续推出，影视内容储备丰富，有望持续推动业绩增长。
    风险提示：综艺剧集表现不及预期，AI应用进展不及预期等。

系列点评十：2024年业绩高增“车+机器人”协同

拓普集团(601689)
    事件：公司披露业绩预增公告：2024年实现归母净利润28.55~31.55亿元，实现扣非归母净利润25.87~28.87亿元。
    全年业绩高增汽车电子业务快速提升。根据公告，公司2024年实现归母净利28.55~31.55亿元、同比+32.73%~+46.68%，中位数为30.05亿元、同比+39.70%；实现扣非归母净利25.87~28.87亿元、同比+28.01%~+42.85%中位数为27.37亿元、同比+35.43%。其中2024Q4实现归母净利6.21~9.21亿元、同比+12.16%~+66.32%/环比-20.11%~+18.46%，中位数为7.71亿元，同比+39.24%/环比-0.83%；扣非归母净利5.64~8.64亿元、同比+8.37%~+66.06%/环比-22.54%~+18.70%，中位数为7.14亿元，同比+37.21%/环比-1.92%。公司全年业绩实现高增，分析主要原因：1）Tier0.5级创新商业模式被更多客户接受和认可；2）汽车电子业务快速提升，2024年实现906%的增长，其中空悬系统实现24万套交付、市占率快速提升；3）热管理核心业务优势持续加强，自研电子膨胀阀实现中、美、欧三地交付；4）电驱系统开始交付产品，未来贡献增量；5）国际化战略进一步加速。
    平台型Tier0.5剑指全球汽配龙头。客户+：战略绑定特斯拉和造车新势力，进军全球供应体系。公司已与国际、国内创新车企及主要传统整车厂建立稳定合作关系，并战略绑定特斯拉，进入福特、戴姆勒、宝马、大众、奥迪等全球供应体系。顺应行业电动智能变革，公司积极与RIVIAN、蔚小理、比亚迪、赛力斯等造车新势力合作，探索Tier0.5级合作模式。产品+：八大产品线，打造平台型企业。公司Tier0.5级创新型商业模式继续快速发展，单车配套价值不断提升，现已拥有8大系列产品：汽车NVH减震系统、内外饰系统、车身轻量化、智能座舱部件、热管理系统、底盘系统、空气悬架系统、智能驾驶系统。
    积极布局机器人具身智能星辰大海。运动执行器是特斯拉机器人核心部件之一，公司研发的机器人直线执行器和旋转执行器，已多次向客户送样，获得客户认可及好评，根据公司2023年报，公司将根据客户需求尽快迭代升级并进入量产阶段。2024年1月4日公告拟投资50亿元（其中固定资产30亿元）、规划用地300亩用于机器人电驱系统研发生产基地项目；2024年1月8日实现2条电驱系统生产线投产，年产能为30万套；现已实现电驱系统正式投产及交付。
    投资建议：公司凭借行业领先的客户和产品拓展能力，逐渐成长为自主零部件龙头；当前已实现机器人业务交付，有望带来更大增量。我们上调公司未来盈利预期，预计2024-2026年收入为263.05/348.98/431.77亿元，归母净利润为30.08/39.75/49.64亿元，对应EPS为1.78/2.36/2.94元，对应2025年1月20日56.53元/股的收盘价，PE分别为32/24/19倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：特斯拉销量不及预期；机器人业务进展不及预期；竞争加剧等。

海外仓逐步提高利润率

乐歌股份(300729)
    公司发布2024业绩预告
    公司预计2024归母净利3-3.4亿元，同减46-53%；扣非后归母1.8-2.1亿元，同减17-29%；
    其中24Q4归母0.35亿-0.75亿，同减36%-70%；扣非后归母0.40亿-0.70亿，同减29%-60%；
    2024业绩减少系：
    1、2024年公司小仓换大仓处于收尾阶段，相比2023年出售海外仓的非经常性收益大幅减少。2、2024年公司探索新模式、新业务，新产品研发投入大幅增加，研发、营销、IT人员增加较多。3、2024年海外仓运营面积同比大幅增加，受新会计租赁准则租金前置影响，以及新仓货架安装过程较长，库容需要逐步释放和爬坡。4、2024年海运费整体处于高位，影响跨境电商业务利润。
    2025年智能家居以及海外仓业务齐头并进
    智能家居业务围绕健康办公、智能家居场景，扩新品、扩渠道，确保一定的收入增长。海外仓业务，将通过合理利用现有仓库、提升海外仓的库容使用率，加强精细化管理，提高海外仓利润率。
    2024年公司海外仓新开仓面积较多，同时行业整体处于大幅扩仓状态。主要原因是美国线上消费旺盛，电商渗透率不断提升，海外仓需求增多。公司2024年末海外仓库容率70%左右，2025年主要通过货架搭建等，释放库容，提升库容利用率，视情况可能小幅扩仓。
    公共海外仓竞争优势或逐步显现
    自有货量与客户货量同步积累，增强规模化优势，以及跨境物流产业链上下游议价能力。依托上市公司背景和良好口碑，坚持合规运营，成为中大件跨境电商卖家的首选。持续完善物流网络和仓内自动化、信息化建设，仓库运营能力不断提升。提前低成本储备5000亩工业物流用地，未来通过自建海外仓，降低运营成本，形成独有的竞争壁垒。
    调低盈利预测，维持“买入”评级
    基于24年业绩预告，我们调整盈利预测；预计24-26年营业收入为51.1/62.6/75.8亿元，归母净利润3.2/3.7/4.4亿（原值为4.5/5.0/5.7亿），EPS分别为0.94/1.09/1.3元/股，对应PE为16/14/12x。
    风险提示：海外需求不及预期；新仓爬坡不及预期；线上竞争加剧；加征关税风险等；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布年报为准

Entering 2025 with a clean slate,with the worst left behind

闻泰科技(600745)
    Wingtech announced its preliminary FY24 results. The company expects a netloss to be around RMB3.5-4.55bn (vs. RMB1.1bn NP in FY23). Mgmt. attributedthe NL primarily to 1) impairment related to the sale of ODM business announcedin Dec (link), 2) a write-down on deferred tax assets, and 3) further goodwillimpairments (RMB600mn/RMB500mn in 2022/23, with RMB200mn to be fullyimpaired in 2024). Despite short-term financial setbacks, we believe Wingtech isbetter-positioned for LT value creation as it moves forward with a lighter load asit transforms itself to a predominately semiconductor-focused company. MaintainBUY with TP unchanged at RMB52.
    Net loss in FY24 due to one-off impairments from ODM spin-off. PerCounterpoint, the top three ODM players (Longcheer, Huaqin, Wingtech)accounted for 75% of total market in 1H24 in China. Wingtech ranked thirdwith 17% share, down 3ppts vs. 1H23. Despite a challenging 1H24, its ODMbusiness continued to improve in 4Q (after +46%/15% YoY/QoQ in 3Q), witha record revenue (est. double-digit YoY and single-digit QoQ). Excluding theimpairments (ODM business spin-off, write-down on DTA, and goodwill), thesegment turned profitable in 4Q as mgmt. expected. However, ODM is a lowmargin business, with the top three ODM players in China seeing <3% NPMon average in 9M24. We see No.2 player Huaqin (603296 CH, NR) is activelydiversifying its business portfolio towards higher-margin opportunities(recently acquired 75% of HCTRobot). We believe Wingtech is betterpositioned now as it moves forward with a lighter load.
    Semi business continued to show resilience amid seasonal slowdown.Semi business revenue grew sequentially in FY24 (2Q/3Q: 10/15% QoQ).While 4Q24 sales faced seasonal softness, the business still recorded singledigit YoY (~7%) and flattish QoQ growth, driven by strong demand inconsumer, data center, and auto sectors. Notably, China contributed ~40%of total semi revenue, offsetting weakness overseas resulting from continuedinventory correction. 4Q GPM was near 2Q level (1Q/2Q/3Q: 31.0%/38.7%/40.5%). Mgmt. expects overseas auto OEMs to resume restocking in2025, with auto revenue currently accounting for 60% of total semi revenue.
    Looking forward, we expect to see more upside in Wingtech’s valuation,lifted by 1) increasing semiconductor revenue share, 2) robust domestic autodemand with gradual recovery overseas, and 3) a re-rating opportunity givenits business transformation to being a semi-centric company. Maintain BUY,with TP unchanged at RMB52, corresponding to 24.8x FY25E P/E, basedon unchanged financial forecasts. Potential risks include heightened USChina trade relations, unfavourable exchange rates, and weaker-thanexpected overseas auto inventory correction.

2024年业绩预告点评：会员收入增长良好，税收政策变化影响归母净利润

芒果超媒(300413)
    事件：
    公司发布2024年业绩预告。
    点评：
    营业利润及扣非后净利润保持稳健，税收政策变化影响归母净利润预计2024年公司实现营业利润16.66亿元至20.26亿元，同比-8.41%至+11.38%；归属于上市公司股东净利润12.50亿元至16.10亿元，同比-64.85%至-54.72%，扣除非经常性损益后的净利润15.40亿元至19.00亿元，同比-9.17%至12.06%。整体利润保持稳健，归母净利润同比变动幅度较大，主要由于企业所得税政策变化所致，2024年12月，财政部、国家税务总局、中央宣传部发布《关于文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业税收政策的公告》，明确公司旗下转制文化企业自2024年至2027年继续享受企业所得税免税政策。根据企业会计准则相关规定，公司2024年需冲回2023年度确认的归属于2024年至2027年免税期的递延所得税资产约6.3亿元，同时，2024年及后续年度根据会计准则的相关规定每年正常确认递延所得税资产，其中2024年确认的递延所得税资产约1.8亿元。2024年合计净冲回4.5亿元递延所得税资产，减少归属于上市公司股东的净利润4.5亿元。
    会员业务突破50亿，电视剧逐步进入产出周期
    2024年公司会员业务收入突破50亿，同比增长18%，驱动公司业绩增长；广告业务全年实现正增长，下半年环比上半年增长8%；运营商业务由于落实电视行业治理工作部署，进行业务优化，短期增值业务受到一定影响，公司积极应对，下半年收入环比上半年增长16%；小芒电商GMV160亿，同比增长55%。内容方面，除了综艺内容持续领先外，24年电视剧也逐步进入产出周期，《小巷人家》等剧集表现亮眼，25年开年的《国色芳华》表现不俗。
    投资建议与盈利预测
    公司作为国有控股长视频新媒体公司，依托芒果特色融媒生态，以互联网视频平台运营为核心，上下游协同发展。考虑到递延所得税资产一次性调整以及税收优惠政策变化，调整盈利预测我们预计24-26年公司EPS分别为0.77/1.19/1.34元，对应PE35/22/20倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    内容表现不及预期风险、新业务发展不及预期风险、宏观经济波动风险等。

2024年业绩预告点评：Q4国内占比提升业绩承压，组件出货维持龙一

晶科能源(688223)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩预告，预计归母净利润0.8-1.2亿，扣非归母净利润亏损7.5-10.5亿；测算24Q4归母净利润亏损10.9-11.3亿，扣非归母净利润亏损12.3-15.3亿。
    出货稳居龙一、Q4国内占比提升。我们预计公司24年组件出货约93GW，24Q4出货约25GW，环增约5%，N型占比约95%+。Q4国内抢装占比提升，美国出货环降；交付价格持续下行，测算Q4扣非单瓦净利亏损承压。
    N型技术保持领先、GDR持续推进。公司TOPCon电池量产效率24年底可达26.5%，未来三年预计年均提效0.5%至28%；N型3.0组件预计25年逐步推向市场，组件瓦数达670W，保持技术领先。公司境外GDR持续推进，将用于美国1GW高效组件、山西二期基地建设及补流还款；有望强化海外产能布局，持续增强竞争力。
    盈利预测与投资评级：考虑组件价格恢复不及预计，我们下调24-26年归母净利润至1.0/40.8/60.6亿元(前值为7.84/40.80/60.61亿元)，同比-99%/+3978%/+48%，考虑后续行业价格有望回暖，公司全球化持续推进，维持“买入”评级。
    风险提示：政策不及预期，竞争加剧等

2024年业绩预告点评：价格低位+减值影响全年业绩承压，经营现金维持净流入

通威股份(600438)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩预告，预计归母净利润亏损70-75亿，24Q4归母净利润亏损30-35亿。受各环节价格大幅下降+长期资产减值约10亿元影响，公司虽维持经营性现金流净流入，全年仍录得亏损。
    行业自律出货略有收窄、硅料价格逐渐抬升。我们预计24年公司硅料出货45-50万吨，其中24Q4硅料出货10-12万吨；受枯水期检修+行业自律减产，Q4出货环降。24Q4进入枯水期电价提升+减产影响折旧摊销，硅料成本有所提升。25年硅料月产持续下降，行业库存有所回落，报价逐步企稳提升，我们预计春节后随排产提升硅料价格有望进一步修复。
    电池组件出货高增、价格承压亏损扩大。我们预计公司24年电池出货85-90GW，其中Q4出货28-32GW，N型占比90%+，环比提升30%+。预计公司组件24年出货45-47GW，同增50%+；其中国内分布式出货超17GW，位列分布式组件出货第一名。
    盈利预测与投资评级：考虑光伏各环节价格下降超预计，我们预计24-26年归母净利润为-72.1/35.9/63.2亿（前值-49.8/38.3/65.4亿元），同比-153%/+150%/+76%，随光伏产业链价格逐渐恢复维持“买入”评级。
    风险提示：政策不及预期，竞争加剧等

国内海风龙头，出海订单持续落地

明阳智能(601615)
    投资要点
    国内海风保持龙头地位：公司成立于2006年，2019年在上交所主板上市。主营业务为风机及其核心部件的研发、生产、销售，以及新能源电站投资运营。根据CWEA统计，2023年公司新增风电装机10.18GW，市占率12.8%，位列全国第四。其中，海风新增装机2.94GW，市占率40.9%，位列全国第一。公司是国内紧凑型半直驱技术的领军者，经历数十年摸索、迭代，奠定海上风电龙头地位。2023年实现营收279亿元，同比-9%，受成本、费用及减值影响，归母净利润3.72亿元，同比-89%。
    短期业绩承压：公司24Q1-3营收202.4亿元，同比-4.1%，归母净利润8.1亿元，同比-34.6%，毛利率15.2%，同比-0.6pct，归母净利率4%，同比-1.9pct；其中24Q3营收84.4亿元，同环比-18.8％/25.6％，归母净利润1.5亿元，同环比-74.2%/-58.5％，毛利率10.3%，同环比-2.9/-7pct，归母净利率1.8%，同环比-3.8/-3.6pct。
    2026~2027年欧洲海上风电装机有望起量：历史欧洲海风年均新增装机稳定在3~4GW，且集中在英国、荷兰、德国、法国等资源/产业链条件、审批制度等较为成熟的国家。2022年起欧洲各国为保证能源安全纷纷上调海风装机规划，根据GWEC预测，25年底欧洲海风装机将有所起量，26~27年年均新增装机达到8GW+，2028年10GW，2029年17GW、2030年23GW。
    公司聚焦欧洲海风市场，24年以来订单快速突破：24年7月，德国可再生能源开发商Luxcara与明阳智能签订首选供应商协议，计划在Waterkant288MW海上风电项目中采用明阳的海上风机。10月8日，意大利开发商Renexia与明阳智能共同宣布，双方已正式签署Med Wind项目的前端工程设计（FEED）合同。该项目将在西西里岛海岸80公里处建设一座2.8GW的漂浮式海上风电场，采用明阳智能最新研发的风电机组18MW机型。此外，公司即将与苏格兰漂浮式海上风电开发商签订总容量达6GW的Cerulean漂浮式海上风电项目优先供应商协议，并考虑本土化建设的机会。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司风机业务盈利承压，风场建设节奏稍慢，我们下调24~25年归母净利润至10.3/28.5亿元（原值为24.4/30.3亿元）；26年海外订单开始批量出货，贡献业绩增量，上调26年归母净利润至34.3亿元（原值为33.3亿元），同比+177%/+176%/+20%，对应PE为24.5/8.9/7.4X，考虑公司风机龙头地位、海风出货修复优化盈利，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧、行业需求和公司出货不及预期、电站业务盈利下滑风险等。

2024年业绩预告点评：转型期利润承压，关注新游业绩弹性

完美世界(002624)
    投资要点
    事件：2024年公司预计实现营收55-56亿元，同比下降28%-29%，归母净亏损11-13亿元，2023年为归母净利润4.91亿元，扣非归母净亏损11.2-13.2亿元，2023年为扣非归母净利润2.10亿元。其中2024Q4公司预计实现营收14-15亿元，同比下降4%-11%，环比增长9%-16%，归母/扣非净亏损7.1-9.1、6.7-8.7亿元，亏幅大于我们及市场预期。
    游戏业务：系统梳理调整布局，项目关停及人员调整等致利润承压。2024年公司游戏业务预计实现归母净亏损6.5-7.5亿元，扣非净亏损6.1-7.1亿元，主要由于：1）关停《完美新世界》《灵笼》《代号Lucking》《代号新世界》等项目，产生人员优化补偿金，以及计提预付IP保底分成款、子公司商誉、开发支出等资产减值损失，合计亏损4亿元；2）《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》2024年于部分地区公测表现不及预期，公司缩减团队规模，产生人员优化补偿金，及计提预付IP保底分成款、开发过程中形成的无形资产减值损失，合计亏损2.8-3.2亿元；3）确认游戏投资相关损失2.6-3.0亿元，包括对外联营企业投资损失、长期股权投资损失等。
    《诛仙世界》开启新游周期序章，期待25年盈利能力回升。剔除项目关停、团队优化、投资损失等一次性影响，2024年公司游戏业务预计实现归母净利润2.7-2.9亿元，相比2023年的4.9亿元仍有所下降，主要系：1）端游及电竞产品流水稳定，但存量手游生命周期内流水自然回落；2）重点端游《诛仙世界》于2024/12/19公测，首30天流水超4亿元，新游上线初期集中产生市场营销推广费用，但流水需在玩家生命周期内递延确认为收入，收入费用错配致2024Q4业绩承压。展望2025年，《诛仙世界》业绩有望逐步释放，同时《女神异闻录：夜幕魅影》也在积极推进部分海外地区上线，《异环》2024年11月首测广受玩家好评，期待后续测试及定档进展，新游贡献业绩增量，叠加人员优化等降本效果将开始体现，看好公司盈利能力稳步回升。
    影视业务延续提质减量思路，审慎梳理项目。2024年公司影视业务预计实现归母净亏损3-4亿元，扣非净亏损4-5亿元，主要系：1）市场竞争加剧，部分影视剧销售价格低于预期，对应归母净亏损1亿元；2）部分库存项目预计可回收金额低于账面价值，计提存货跌价准备，对应归母净亏损0.5-0.7亿元；3）应收款项坏账损失0.5-0.7亿元；4）影视相关投资归母净亏损1.0-1.4亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑到《诛仙世界》摊销周期较长及《异环》测试数据良好，我们下调2024-2025年并上调2026年盈利预测，预计2024-2026年EPS为-0.62/0.36/0.67元（前值为-0.31/0.49/0.60元），对应当前股价PE分别为-/27/14倍。看好公司新游周期兑现，驱动盈利能力回升，维持“买入”评级。
    风险提示：新游表现不及预期，行业竞争加剧，行业监管趋严风险。

精细管理轻装上阵，积极投身新兴产业

广电计量(002967)
    公司简介：
    公司是广州数字科技集团旗下高科技上市企业，构建了全产业链“计量检测+科研服务+评价咨询+设计分析+认证服务”一站式综合技术服务能力。公司全国布局，涉及下游广泛，其中计量校准、可靠性与环境工程、电磁兼容检测业务、集成电路的经营规模和服务能力居行业前列。公司营收增速近几年放缓，利润2021-2023年处于低迷期，24年出现拐点。预计2024年实现营收31~33亿，实现归母净利润3~3.6亿，同比+50.46%~80.55%。检测行业：
    检测行业具有明显的”GDP+”特征，行业增速高于国内GDP增速。在过去十年中，我国已经成为全球增长最快、规模最大的检验检测市场。下游来看检验检测领域差异化发展继续扩大，新兴领域保持高速增长。
    可靠性试验及电磁兼容：环境与可靠性试验目前广泛应用于汽车、电子、轨道交通、建筑桥梁等领域。环境与可靠性试验设备与服务市场同步增长，服务市场增速更高。随着军民融合产业的发展，通用性较强、技术难度较低的环境与可靠性、电磁兼容性等试验越来越多交给民营企业来做。
    半导体检测：半导体实验室检测贯穿于半导体全产业链，芯片设计行业稳定发展也将为芯片检测行业带来稳定的市场空间。综合性检测机构通过自主投资、外延并购等方式积极布局集成电路检测。
    四点优势筑成公司护城河：
    全国化布局，一站式平台：公司坚持以客户为中心，进行全国化布局，在全国主要经济圈设有30多个综合检测基地、60多家分子公司。公司持续构建综合服务能力，可向诸多行业客户，提供计量、可靠性与环境试验等“一站式”技术服务。
    国企优势显现：通过国企背景，公司与国企及地方政府展开合作，推进业务发展。混合所有制的股权结构，实现了公司与员工的利益共同体，保持公司可持续性发展。公司公布股权激励计划，提升管理层经营信心，业绩考核目标全面。此外公司积极响应国家号召，灵活运营金融工具进行股份回购，提升投资价值。
    战略转型，利润导向：2023年公司确定了以利润为中心的管理思路，进一步强化了对利润指标的考核。2023年起公司加强短板业务的整改和优化，食品检测、生态环境检测等薄弱业务及时收缩亏损实验室，经过全年整改，公司环保及食品检测毛利率得以提升。公司打造出一套适合自身实际情况的全国“一体化”管控模式，发挥规模效应。
    稳固传统行业，眼光放向新兴行业：从下游布局来看，特殊行业和汽车行业是公司最主要的行业客户。公司积极拓展新型产业领域，围绕国家新质生产力的发展需求，大力推进技术引领战略，前瞻布局数字经济、低空经济、量子计量、卫星互联网等行业。
    首次覆盖，给予公司“买入”评级。预计公司24~26年归母净利润分别为3.26/4.10/4.98亿元，同比+64%/26%/22%，对应PE33/26/22X。给予公司2025年32X估值，对应股价22.4元，给予公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧；项目进展不及预期。

公司事件点评报告：2024年业绩承压落地 看2025年内容新供给

横店影视(603103)
    事件
    横店影视发布2024年年度业绩预告公告：2024年公司归母利润-1.2~-0.9亿元，扣非利润-2.7~-2亿元，受全国经济增速放缓、头部影片供给不足电影票房大盘下降、观影需求不及预期等的影响，公司电影放映业务收入及相关衍生业务收入同比减少。
    投资要点
    受电影行业影响2024年公司业绩承压落地
    2024Q4公司归母利润-1.374~-1.074亿元，扣非利润-1.97~-1.27亿元，2024年公司业绩承压落地，主因为电影市场整体表现差强人意，2024年全国电影市场全年票房425.02亿元，同比-22.6%，城市院线观影人次10.1亿，同比-22.3%。观影人次的同比下滑也会影响电影院线的非票业务（如衍生品、广告等）。
    展望2025年，电影如何挽回观众？优质内容是核心
    2025年春节档已有6部院线电影定档，公司投资出品的《神雕英雄传:侠之大者》《熊出役·重启未来》等影片将上映，有望为2025年一季度业绩带来较好推力。优质电影内容有序供给，从β到α，电影院线板块有望率先复苏。
    伴随三四线城市经济发展、文化水平提升、观影环境和视效改善（如IMAX厅等），观影群体不断扩大，下沉市场在群体规模、观影频率及均价等方面均有较大发展空间；横店影视依靠连锁经营品牌优势和优质服务在下沉市场中具竞争力；同时，公司在新增影院端也将平衡全国影院的布局，项目建设选址覆盖一线、新一线、二线等，通过新建自营影院项目稳步提升市占率，不排除通过并购优质项目扩大规模。公司也在不断探索文旅融合，开展独具横店影视文化特色的营销活动，将观影权益与横店旅游资源、马拉松赛事、横店音乐节等有机结合，实现观影和旅游客群消费转化。
    盈利预测
    维持“买入”投资评级，预测公司2024-2026年收入分别为21\25\30亿元，归母利润-1.07\+2.72\+3.47亿元，当前股价对应2024~2026年PE分别为-80.7\31.7\24.7倍，投资维度，短期看优质影片定档，中期看单银幕产出拐点，长期看文化强国及电影强国下的国产优质内容供给崛起及文化输出，供给与需求均有望双升助力主业回暖，公司也在积极探索“影院+”模式、短剧、深挖版权影片市场以及提高闲置广告资源等业务创收潜力，2024年因电影大盘整体表现差强人意，2025年有望迎修复，2025年春季档有望为全年票房奠定较好基础，进而维持“买入”投资评级。
    风险提示
    电影行业增速放缓风险；回暖进展低于预期；优质影片供给的风险；新增折旧影响公司盈利能力的风险；电影等项目延期上映导致业绩波动风险；影院运营不及预期的风险；IMAX影院表现不及预期的风险；房屋租赁到期的风险；突发公共卫生事件的风险；宏观经济波动的风险等。

公司事件点评报告：业绩预告落地 2025年体验经济新需求与新供给有望助力主业修复

风语筑(603466)
    事件
    上海风语筑文化科技股份有限公司（风语筑）发布公告：2024年公司归母利润-1.35~-0.9亿元、扣非利润-1.125~-0.75亿元，在手订单实施进度减缓，交付周期延长，营业收入同比下滑，同时投入增加致致综合毛利率下降，年度业绩亏损；同时公允价值的变动对公司非经营性损益带来影响。
    投资要点
    2024年下半年业绩优于上半年2025年主业重启修复可期
    2024第四季度公司归母利润为-0.179~+0.271亿元，扣非利润-0.11~+0.265亿元（较2023年第四季度归母、扣非净利润0.73、0.69亿元同比看拟下滑），公司积极开拓消费新文旅业务，IP孵化和技术、内容投入有所增加，收入未覆盖固定开支及新增成本，致2024年利润亏损，但2024年第三第四季度业绩相较第一第二季度业绩已有改善（2024第一第二季度归母利润-0.15、-1.19亿元）；虽公司在手订单实施进度减缓，交付周期延长致营业收入同比下滑，但总体看公司在手订单充沛为后续业绩修复奠定较好基础，2025年主业有望重启修复。
    虚实融合驱动沉浸式产业培育VR/MR、AIGC融合发展的第二增长曲线践行2G文化新供给与2C端文旅消费新需求的连接者
    以文化IP《梦回圆明园》项目为支点，践行文化与科技融合发展，2024年12月公司与圆明园达成官方合作打造沉浸式文化体验，为虚拟旅游与历史教育领域带来新解决方案，同时后续拟进一步将其拓展至周边文创产品的创意设计、开发以及数字藏品的艺术创作与市场推广等，同时有望助推国内文旅产业全球化出海，加深中国文化在全球范围内的传播与互鉴。
    公司将依托风语筑MR研究院，增强在空间计算技术方面的研究和开发，推动交互式数字内容、VR/MR与AIGC技术在文化、博物馆和旅游等不同领域的应用，将融合中华传统文化IP与各类交互式的可穿戴设备，打造可复制化、易于部署、可院线化运营的VR/MR产品矩阵，公司将进一步强化IP打造与空间运营能力，形成面向G/B端的VR/MR文旅产品和面向C端的VR/MR展览体验系列，为公司的增长和可持续发展注入新动能。
    盈利预测
    从用户代际变化带来的新需求，到技术进步带来的新体验新应用均为企业带来新商机；通过XR内容、3D互动内容、AI内容创作、IP联动，再结合新文旅项目自身调性为G\B\C端带来新体验，进而带来商业新供给新增量，预测公司2024-2026年收入分别为20.7、22.95、25.5亿元，归母利润分别为-1.0、+1.5、+2.6亿元，当前股价对应PE分别为-51.5、+34、+19.8倍，2025年沉浸式、互动式数字展览新空间、新文旅体验经济需求有望持续回暖，公司通过技术与文化创意结合打造沉浸式体验场景，重塑文化数字化新场景，带来赋能实体的新体验价值，基于公司秉承长期稳健发展，且在手订单充沛，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；应收账款及信用资产减值的风险；项目成本控制风险以及项目实施的管理风险；创新业务拓展不及预期的风险；新技术应用不及预期的风险；宏观经济波动风险。

公司事件点评报告：2024年会员7331万且广告回暖 2025看融媒体龙头践行文化与科技新发展

芒果超媒(300413)
    事件
    芒果超媒发布业绩预告公告：2024公司归母利润12.5~16.1亿元（同比-64.85%~-54.72%），扣非利润15.4~19亿元（同比-9.17%~+12.06）。归母利润波动主要因企业所得税政策的变化，2023年确认递延所得税资产增加归属于上市公司股东的净利润16.3亿元，2024年净冲回递延所得税资产减少归属于上市公司股东的净利润约4.5亿，本次冲回2023年度确认的递延所得税资产为一次性调整，2025年至2027年无需调整。
    投资要点
    2024Q4扣非利润同环比双增年度有效会员7331万人（会员收入超50亿元同比+18%）广告收入正增长2025年内容供给充沛
    2024Q4公司归母利润-1.943~+1.657亿元（单季度同环比不具有可比性，主要由于2023年报表确认16.3亿元递延所得税资产增加当年归母利润16.3亿元进而影响基数，2025~2027年无需调整），2024Q4扣非利润3.137~6.737亿元（同比+287%~+732%，环比+0%~115%），单季度扣非利润同环比双增，季度利润业绩改善。
    2024年公司会员收入增长广告收入正增长。2024年芒果TV年末有效会员7331万，凸显优质内容基本盘及国际APP“双倍增计划”已见效，2024年会员收入超50亿元（同比+18%），会员收入有望成为后续业绩增长核心驱动因子；广告业务回暖，2024下半年收入环比上半年增长8%，推动2024全年广告收入正增长，同时，小芒电商持续高增，2024年GMV超160亿，同比+55%，2024年金鹰卡通预计顺利完成年度业绩。
    内容端，2025年芒果将推出综艺、剧集、晚会纪录片、微剧微综，内容供给充沛。芒果深度挖掘中华优秀传统文化，2025年开年推出剧集《国色芳华》体现了中华民族自强不息精神，后续可期待《韶华若锦》《珍品》《长安古意》等；综艺端，2025年有《妻子的浪漫旅行国际季》《乘风2025》《真爱智上2》《歌手2025》《花儿与少年7》等；微剧微综如《黎明四起》《南相思》等。
    看AI如何赋能文化IP融合新发展？
    AI端，公司成立大模型实验室“山海研究院”，自研的“芒果大模型”，积极探索AI等前沿技术落地应用与业态创新，加快培育文化领域新质生产力；同时，伴随小红书走红，也可关注小芒电商后续发展，小芒电商在基于芒果IP开发衍生产品的同时，也正面向国内外优质影视、动漫、游戏IP开放合作，打造更多用户喜爱的衍生产品。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为147.45、161.97、181.86亿元，归母利润分别为14.1、20.4、27.9亿元（同比-60%、+44.8%、+36.8%），EPS分别为0.75、1.09、1.49元，当前股价对应PE分别为35、24、18倍，作为融媒体头部，内容常态供给的规模优势下叠加AI赋能且携手抖音微短剧合作（芒果TV依托互通互融的制作优势和“芒系”内容优势，致力于打造微短剧赛道的芒果品牌），均有望推动主业在2025年再上台阶，短期看内容产品重燃市场热度及广告收入的新增长，中期看科技如何赋能文化内容新发展，基于会员收入双位数增长，广告收入回暖正增，主业具韧性，同时，企业所得税政策落地，2025年至2027年，免征企业所得税将对公司归属于上市公司股东的净利润构成正向影响，进而维持“买入”投资评级。
    风险提示
    新业务探索不及预期的风险、后续金鹰卡通业绩不及预期的风险、影游作品未过审查风险、艺人自身因素带来潜在风险、节目上线不及预期的风险、人才流失的风险、新技术应用不及预期的风险、宏观经济波动的风险。

公司事件点评报告：主业影视婴童向好 减值致业绩波动 看AI+IP双轮驱动主业新发展

奥飞娱乐(002292)
    事件
    奥飞娱乐发布业绩预告公告：2024公司归母净利润亏损2.4~2.9亿元，扣非净利润亏损2.4~2.9亿元，利润波动主因为资产减值损失（拟对部分商誉资产组、长期股权资产计提减值合计约3.3亿元，金融资产等公允价值变动损失约0.6亿元）。
    投资要点
    2024年主业影视类及婴童类经营性现金流良好减值致利润承压轻装后2025年业绩改善可期
    2024Q4公司归母净利润-3.612~-3.112亿元，扣非净利润-3.619~-3.119亿元（2023Q4归母、扣非净利润分别为0.12、-0.07亿元，2024Q3归母、扣非净利润为0.16、0.11亿元），利润承压主要因减值损失，但公司主业端如影视类、婴童类现金流良好，2024年公司主业端持续优化并推出新品，轻装后2025年业绩改善可期。
    以IP为支点探索新供给从毛绒、积木玩具刀卡牌，新品供给得益于柔性供应链优势
    公司通过IP势能增厚商业化变现能力，以“奥迪双钻”及“维思积木”、“玩点无限”品牌运作推出不同产品触达不同圈层用户，公司与米哈游、网易、腾讯、叠纸等知名企业品牌达成合作，深度开发潮玩产品，已陆续开发推出盲盒、叠叠乐、萌粒等品类产品；公司围绕IP进行全产业开发，打造累积众多知名IP形象+供应链具优势，如喜羊羊IP形象在用户不同代际下仍可历久弥新，也得益于公司深入发展“IP+”商业模式，
    AI+IP双轮驱动已推出AI毛绒玩具喜羊羊
    2024年迎AI应用落地年，公司参投VR/AR类企业，如乐相科技（大朋VR头盔及眼镜系列）、广东虚拟现实科技（Rhino X等头戴式设备），新媒介持续迭代，新技术持续发展均有望赋能IP新表达，新供给，如公司已推出AI毛绒陪伴玩具喜羊羊，从谷子经济到情绪价值，高效率的新品供给也凸显公司柔性供应链的能力。
    盈利预测
    历经2020-2022年内外压力测试业绩承压，2023年公司业绩扭亏为盈，2024年减值测试致利润承压，轻装后展望2025年，伴随新品供给及AI+IP双轮驱动有望助推公司业绩修复，预测公司2024-2026年收入分别为28.1、29.7、32.1亿元，归母利润-2.66、1.5、2.1亿元，当前股价对应PE分别为-50.3、89.6、65.4倍，业绩承压落地，以IP为支点（公司已覆盖全年龄段IP矩阵），有望撬动玩具卡片潮玩周边的谷子经济、AI玩具的情绪经济等，AI加持下有望赋予公司在手IP不同形式的生命力，通过创造新内容、构建新场景、触发新消费助力其IP商业价值再放异彩，进而维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；IP开发不及预期的风险；业绩不及预期带来商誉减值的风险；业务快速扩张带来的管理风险；新上玩具销售不及预期的风险；人才资源不足风险；应收账款及信用资产减值的风险；项目成本控制风险以及项目实施的管理风险；创新业务拓展不及预期的风险；新技术应用不及预期的风险；宏观经济波动风险。

公司事件点评报告：业绩承压落地 2025年β与α有望双修复

万达电影(002739)
    事件
    万达电影发布2024年年度业绩预告公告：2024年公司归母净利润-9.5~-8.5亿元，扣非净利润-10.7~-9.7亿元，受电影市场较为低迷的影响电影票房大盘下降、观影需求不及预期、单银幕产出同比下滑等影响，公司国内影院业务亏损，2024年影视行业整体恢复未达预期，公司对各项资产进行了减值测试并相应计提减值准备约7亿元至8亿元。
    投资要点
    受电影行业影响2024年公司业绩承压落地
    2024Q4万达电影归母净利润-11.187~-10.187亿元，扣非净利润-10.525~-11.525亿元，2024年公司业绩承压落地，主因电影市场整体表现差强人意，2024年全国电影市场全年票房425.02亿元，同比-22.6%，观影人次10.1亿，同比-22.3%，观影人次的同比下滑也会影响电影院线的非票业务（如衍生品、广告等）。万达国内直营影院票房57.2亿元（不含服务费），同比-24.3%，观影人次1.4亿，同比-23.7%，由于固定成本较高，叠加票房收入下滑进而影院业务亏损；同时，2024年公司影视资产计提减值准备约7~8亿元，内外因下致万达电影2024年业绩承压。
    展望2025年，β与α双修复仍可期
    2025年春节档已有6部院线电影定档，影片供给端持续回暖，公司投资出品《唐探1900》《熊出没·重启未来》《哪吒之魔童闹海》《封神第二部：战火西岐》《射雕英雄传：侠之大者》《蛟龙行动》等影片将上映，有望为2025年一季度业绩带来较好助推。优质电影内容有序供给，从β到α，电影院线龙头有望率先修复。
    观影人次的提升需要次数与票价，综合看票价相对稳健，换言之观影人次的提升是核心，即吸引用户走进电影院的核心离不开优质内容的供给；2025年万达电影仍将以内容为核心，如出品《蛮荒禁地》《转念花开》《浪浪人生》《奇遇》等多部影片预均可期，影院端将发展直营且提市场份额，同时公司积极探索IP衍生合作，深度挖掘影院大堂价值。
    盈利预测
    维持“买入”投资评级，预测公司2024-2026年收入分别为125.1、146.18、159.48亿元，归母净利润-9.09、+10.17、+13.8亿元，当前股价对应2024~2026年PE分别为-27x、+23.5x、+17.3x，投资维度，在2024年相对低基数效应叠加2025年内容供给下，后续β与α双修复可期，作为文化强国重要组成的电影板块，大众对优质内容的需求韧性仍好，线下观影的体验经济仍具挖掘潜力，新供给与新需求均有望助力主业回暖，公司也在积极探索“影院+”模式，2025年春季档有望为全年票房奠定较好基础，进而维持“买入”投资评级。
    风险提示
    新技术应用不及预期的风险；电影行业增速放缓风险；回暖进展低于预期；优质影片供给的风险；新增折旧影响公司盈利能力的风险；电影等项目延期上映导致业绩波动风险；影院运营不及预期的风险；房屋租赁到期的风险；突发公共卫生事件的风险；宏观经济波动的风险等。

24Q4利润表现优异

欧派家居(603833)
    公司发布2024年业绩预告
    公司预计24Q4收入43.5~66.3亿元，同比-30%~+7%；归母净利润5.5~8.5亿，同比-24%~+18%；扣非归母净利润5.7~8.5亿，同比+5%~55%；
    公司预计24年收入182~205亿，同减10%~20%；归母净利润25.8~28.8亿，同减5%~15%；扣非归母净利润23.3~26.1亿，同减5%~15%。
    2024年在多重因素影响下，公司面临严峻挑战，收入及利润同比下滑：在需求方面，新房销售承压，存量房市场交易虽复苏但短期拉动不足，家居产品总体需求萎缩；在渠道方面，行业生态、流量入口、销售渠道构成快速变迁，整装和大家居发展如火如荼，传统零售和工程业务渠道承压明显。
    以业绩预告中值计算，24Q4公司收入同比降幅收窄，我们预计主要系前期国补成效显现。
    积极应对市场环境挑战，利润表现优于收入
    为了应对极端市场环境的挑战，公司积极变革创新，努力向内求效益，向外稳根基，24年主要盈利指标同比均有不同幅度上升，利润指标同比表现略优于收入指标，主要原因有：
    1）坚定实施“大家居战略”，国内业务多维出击，努力对冲行业下行压力，整装拓展与零售大家居齐头并进（零售大家居的先行者—广州直营分公司在业务拓展上继续交出亮眼答卷），销售模式迭代创新和帮扶让利并举，稳健开展传统经销商转型；得益于多线布局及合作模式创新，海外业务本期实现高速增长。
    2）充分发挥公司规模及资金优势，确保科学合理的供应链效率。
    3）公司一直以来实施的交付、质量、自动化及产品改革逐渐显现出管理效益，2024年公司继上年度的改革后，陆续开展“监察、审计制度变革”“大供应链体系改革”和“内部激励机制深度变革”。
    4）公司全员费用考核机制有效贯彻。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    2025年国家发改委&财政部表示积极支持家装消费品换新，加大对个人消费者在开展旧房装修、厨卫等局部改造、居家适老化改造过程中购置所用物品和材料的补贴力度，积极促进智能家居消费等。我们预计公司有望持续受益于各地补贴落地及消费景气回暖，预计24-26年公司归母净利润分别为27.0/28.8/31.7亿元，对应PE分别为14/13/12X。
    风险提示：房地产销售情况持续低迷；内需持续疲软；以旧换新补贴不及预期；业绩预告数据仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的年报为准

公司信息更新报告：2024年利润预计扭亏为盈，海外营收同比快速增长

科兴制药(688136)
    利润端预计实现扭亏为盈，海外营收同比快速增长
    2025年1月17日，公司发布2024年年度业绩预告。公司预计2024年营收同比增长超10%，归母净利润约3000万元，扣非归母净利润约3300万元，将实现扭亏为盈。公司加速推进“海外商业化”战略，加大市场开拓力度，以白蛋白紫杉醇在欧盟的获批上市为契机，迅速打开并深化了欧盟市场，海外销售收入较同期增长超60%（约2.2亿元），为公司全球化布局奠定了坚实基础；同时，公司聚焦降本增效，销售费用、研发费用、产品生产成本较2024年均有所下降。中长期维度看，公司逐步完成产品引进规划并持续推进引进产品出海，海外业务预计将进入加速成长期。我们看好公司长期发展，维持原盈利预测，预计2024-2026年公司的归母净利润为0.41/1.04/2.28亿元，EPS为0.20/0.52/1.14元，当前股价对应PE为83.6/32.7/15.0倍，维持“买入”评级。
    逐步完成产品引进规划，高效赋能国产高品质生物药出海
    截至2024年6月底，公司已引进13种优势产品，其中肿瘤领域9个、消化及免疫领域2个、代谢病领域2个，预计2024-2025年累计将引入超15/20个产品。2024Q1-3公司自产EPO、GC和常乐康等产品持续拓展更多国际市场，新获坦桑尼亚等国家的上市注册批件。EPO、GC制剂占比不断提升，自产产品海外销售2024年前三季度的毛利率同比提升6.25%。
    凭借20余年海外产品注册、开拓营销、合规审计方面丰富资源与经验能力，公司目前正积极推进引进产品在发达市场及新兴市场共60余个国家110多项注册进程。引进产品白蛋白紫杉醇于2024年7月获得欧盟委员会的上市批准，8月实现了首批发货，欧盟销售订单持续增加；自建白蛋白紫杉醇产线已通过欧盟的备案登记，有利于白蛋白紫杉醇销售毛利的提升。同时，公司新设立了德国子公司，将有力推动白蛋白紫杉醇在欧盟及英国的销售。
    风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

零食量贩赛道高歌猛进，看好业绩长期增长

万辰集团(300972)
    投资要点
    万辰集团在 2024 年表现出强劲的发展势头， 旗下来优品省钱超市首家门店于 2025 年 1 月 10 日在合肥武里山天街盛大开业，标志着万辰在零食量贩行业进一步的创新尝试。 随着量贩零食业务的持续扩展和市场份额的提升，公司有望在未来继续保持高速增长。
    积极探索业务转型，入局量贩零食业态。 万辰集团成立于 2011年，最初专注于食用菌的研发和工厂化培育，主要产品包括金针菇、蟹味菇等，成为国内领先的食用菌企业之一， 在福建漳州和江苏南京设有生产基地。 2021 年，公司在深交所上市，开始探索食品业务方向。2022 年 8 月，万辰集团收购了零食工坊部分资产，正式进入量贩零食市场， 这一举措标志着公司的战略转型，从专注于食用菌向多元化零售业务发展。 同年公司成立了南京万兴，推出了自有品牌“陆小馋”，并开始整合旗下多个零食品牌，包括“好想来”、 “来优品”等，以增强市场竞争力。 2023 年，公司将旗下品牌“好想来”、 “来优品”、 “吖嘀吖嘀”和“陆小馋”合并为统一品牌“好想来品牌零食”，以增强品牌认知度和市场竞争力。
    公司加速量贩零食业务布局，净利率稳步提升。 公司 2024 年前三季度实现营收 206.13 亿元，同比+320.63%， 实现归母净利润 0.84亿元，同比+248.64%，扣非归母净利润 0.76 亿元，同比+221.48%，其中 24Q3 实现营收 96.98 亿元，同比+261.32%，归母净利润 0.83 亿元，同比+263.06%，扣非归母净利润 0.79 亿元，同比+246.85%。 2024年 Q1-Q3 量贩业务分别实现单季度收入 46.95/59.79/95.54 亿元， 剔除 股 份 支 付 费 用 影 响 后 量 贩 业 务 单 季 度 净 利 率 分 别 为2.5%/2.72%/2.73%，业务净利率稳步提升， 截至 2024 年半年度门店总数 6638 家， 三季度经销商开店情绪浓厚， 单三季度收入环比迅速提升，截至年末预计将达到万店规模。
    零食量贩市场竞争格局初定，未来 1-2 年具备较大开店空间。 我国零食量贩市场经历了 2-3 年快速开店后逐渐形成了两强格局， 2024年下半年以来行业集中度提升明显，头部品牌维持高速开店，中尾部品牌或是转变竞争策略、或是关店止损，我们于此前零食折扣行业深度报告中测算过行业合理开店天花板为 8-10 万家，万辰集团作为龙头企业仍具备较大开店空间。 由于零食量贩行业正处于快速开店阶段，公司积极拓店抢占市场份额，门店数量增加的同时着眼于门店模型的持续打磨、升级，未来在定制化产品、自有品牌等诸多方式带动店效持续提升。
    公司目前处于高速发展期、诸多费用前置影响下毛利率、净利率处于合理水平，未来随着业态发展稳定、规模效应显现后利润率将进一步提升。 2024 年上半年来看量贩业务毛利率达到 10%以上、经营净利率稳定在 2-3%，在量贩业态中表现优异，由于业态特殊性，仓储物流费用需前置建设，为后续全国开店奠定基础，前置费用摊销后期费用率将有下降空间，长期来看量贩业务净利率将有较大提升空间。、
    此前收回部分少数股东权益，对子公司具备较强把控力度。 8 月15 日公司拟以 2.94 亿元收购南京万好 49%的股权，本次收购完成后公司通过直接持股及间接持股合计持有南京万好 75.52%的股权，本次收回少数股权提高控股股权比例，同时可增厚归母净利润，彰显公司对子公司的协同与管控力。
    盈利预测与投资评级
    我 们 预 计 2024 年 -2026 年 公 司 实 现 营 业 收 入302.54/495.77/564.68 亿元，同比+225.53%/+63.87%/+13.9%，预计2024 年-2026 年公司实现归母净利润 2.03/5.68/7.54 亿元，同比+345.07%/179.58%/+32.68%，对应三年 EPS 分别为 1.13/3.16/4.19元，对应当前股价 PE 分别为 80/29/22 倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    食品安全的风险；行业竞争加剧的风险；需求复苏不及预期的风险；成本波动的风险。

β/α均有看点，25年收入有望实现稳定增长

立高食品(300973)
    事件：1月10日公司召开了2025年第一次临时股东大会，审议《关于变更公司经营地址、注册资本并修订〈公司章程〉的议案》并进行了投资者现场交流。
    春节备货情况：较好市场反馈和消费者青睐等因素，公司持积极展望态度
    烘焙行业的春节备货在Q4中后段进入旺季，公司稀奶油相关产品维持比较良好的销售反馈，冷冻烘焙相关的产品在流通渠道也在积极备货。
    渠道端：逐渐将资源往更多样化的渠道投放
    ①传统商超：公司对全国性商超是很重视的，在一些大型商超渠道取得了较好的新品上新效果，同时对地区商超也有配套人员和产线去开发，相信未来凭借成熟经验和良好效果能在商超渠道调改趋势中获得不错立足点。
    ②新渠道：2025年开始，尤其是以往表现突出的品类，会比以往投入更多资源，加大与其相匹配的程度，对应地会加大市场渗透。比如甜甜圈，公司认为这个产品市场渗透的可行性和市占率还可以做很多延展，接下来还会加大这方面产品的营销投入，使它成为可以普及的产品。另外还有麻薯，公司这两年在冰淇淋麻薯的基础上，也会做其他方面的应用升级，例如餐饮甜品的场景。
    产能：产能爬坡规模效应逐渐显现
    ① UHT生产线：公司UHT冷藏奶油生产线已实现满负荷运转，其中芦苞生产线在常规时期维持单班生产模式，而在生产旺季则切换为双班生产，目前正处于此种灵活调控的生产状态，产能尚有进一步释放的潜力。
    ②佛山新产线（爬坡阶段）：公司佛山工厂的稀奶油产线在2024年9月份正式生产，2024年12月已经有一半时间实现双班运行。1月会相对转淡一些，主要是季节性的影响。
    成本端：2024年进口乳制品和棕榈油上涨较多，24年12月都达到了阶段性的价格高位，价格较高时公司锁单较谨慎，不会锁大单、长单，目前1月份看到有价格回落，在春节后再结合市场价格情况考虑延长订单。
    投资建议：我们认为，从α角度看，25年立高或通过传统商超调改红利释放、新渠道开拓实现加速发展，再加上稀奶油等强潜力单品继续打开流通渠道空间等方式实现收入端稳定增长，同时通过主动成本控制和产能爬坡规模效应显现实现利润端潜力表现。从β角度看，由于立高属于餐饮赛道，因此餐饮向上或带来β加成。考虑到公司原材料棕榈油涨价导致成本上升，我们调整24-26年公司收入增速为17%/14%/16%（前值16%/16%/17%），总营收调整为40.8/46.6/54.1亿元（前值40.6/47.1/55.2亿元），归母净利润增速分别为270%/20%/24%（前值306%/32%/25%），对应PE分别为23X/19X/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险；产品推广不及预期；原材料价格波动风险。

2024年业绩快报点评：业绩符合市场预期，盈利能力继续提升

思源电气(002028)
    投资要点
    事件：公司发布24年业绩快报，公司实现营收154.58亿元，同比+24%，实现归母净利润20.87亿元，同比+34%，扣非归母净利润19.14亿元，同比+35%，其中24Q4实现营收50.51亿元，同比+30%，归母净利润5.95亿元，同比+45%，扣非归母净利润5.08亿元，同比+64%。业绩符合市场预期。
    盈利能力持续提升。公司24年实现归母净利率13.5%，同比+0.98pct，实现扣非归母净利率12.38%，同比+0.97pct，其中24Q4实现归母净利率11.78%，同比+1.19pct，实现扣非归母净利率10.06%，同比+2.07pct。盈利能力持续提升，我们认为主要系公司海外收入占比提高+成本管控所致，公司不断挖掘企业经营各环节的潜力，推动公司高质量发展。
    国内市场基本盘稳健，海外市场开疆拓土。1）国内市场，截至24年11月，国内电网基建完成额约5290亿元，同比+19%，国内电网建设高景气。24年国网变电物资招标金额同比+8%，公司国网变电物资市场份额约5%，同比23年有所下降，主要系公司变压器业务放弃国内、聚集海外优质市场所致。我们预计公司24年网内稳健增长+网外集中式新能源快速增长，展望25年，国内网内有望实现个位数增长，网外增速维持较快增长，国内市场基本盘稳健。2）海外市场，根据海关数据，2024年变压器/高压开关出口金额同比+28%/26%，电力设备需求旺盛，公司持续拓展海外市场，我们预计公司24年海外收入有望实现翻倍增长。展望25年，海外高压电力设备仍供不应求，公司海外业务有望维持50%以上增长。
    盈利预测与投资评级：考虑到子公司烯晶碳能有望实现盈利、海外收入占比继续提升，我们上修公司24-26年归母净利润分别为20.7（+0.2）/27.2（+1.3）/35.2（+4.7）亿元，同比+34%/30%/30%，现价对应估值分别为28x、21x、16x，考虑到公司是国内电力设备出海龙头，经营α强，参考当前24年PE，给予公司25年28x PE，对应目标价98.0元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，竞争加剧等。

点评报告：股权激励促长期发展，运力有望再上台阶

国航远洋(833171)
    事件：1月16日，公司发布2025年员工持股计划（草案），以建立完善利益共享机制，并吸引、保留公司优秀管理人才和核心骨干。近日，公司公告了向特定对象发行股票募集说明书（申报稿），公司定增材料被北交所受理。
    实施员工持股计划，凝聚企业发展合力：根据公司公告，此次员工持股计划设立时资金总额不超过2,049.04万元，以“份”作为认购单位，每份份额为1.00元，本员工持股计划的份额上限为2,049.04万份；员工持股计划拟持有的标的股票数量不超过536.40万股，约占公司股本总额的0.97%，初始设立时持有人总人数不超过85人。员工持股计划购买回购股份的价格为3.82元/股，标的股票的锁定期为12个月。此次员工持股计划的业绩考核目标为下列条件之一：1）以2024年净利润为基数，2025年净利润增长率不低于15%；2）2025年外贸船舶平均日租金(TCE)超过74KBPI平均日租金；3）以2024年自营船舶运营天数为基数，2025年自营船舶运营天数增长率不低于4%。我们认为员工持股计划的推行将为公司带来长期发展动能。
    公司定增获受理，融资增加整体运力：近日，北交所受理公司的向特定对象发行股票募集说明书(申报稿)。此次定增方案，公司拟向特定对象发行股票数量不超过95,000,000股，占比17.10%，发行的募集资金总额不超过46,000.00万元，扣除发行费用后拟全部用于补充流动资金、低碳智能船舶购置项目。为进一步改善公司船队结构和提高自有船舶运力，增强公司在水上运输行业中的竞争优势，此次募集资金投资项目计划购置2艘巴拿马型干散货运输船舶及2艘超灵便型干散货运输船舶，用于干散货运输，适宜装载大宗干散货，如煤炭、矿石、谷物、散装水泥和固体硫磺等。公司所处的航运业属于重资产行业，船舶的购置需要占用公司大量资金，在干散货航运业竞争激烈的市场环境下，我们认为公司有望通过资本市场融资以扩充整体运力水平，以获得进一步发展。
    干散货贸易量增加是全球海运贸易量增长的主要推动力之一：我国港口煤炭、铁矿石、谷物等干散货品运输占据重要地位，在全国港口各类货物中吞吐量占比超过三成，是推动干散货运输市场发展的主要动力。根据交通运输部的数据，2023年我国沿海市场各主要货种需求量增速为3.2%。随着煤炭、铁矿石、谷物等干散货品贸易量的增加，市场对于干散货船舶运输需求的持续增长，较强的市场需求将为公司新增运力的消化提供有力保障。
    投资建议：公司积极优化运力结构，加快绿色船舶建设，自身运力持续提升。同时行业景气度处于相对较高状态，干散货贸易量有望持续增长。综合航运市场符合预期、经营发展平稳、国际国内贸易形势较为稳定等情况，公司未来发展趋势稳定。预计公司2024-2026年营收分别为10.60/11.66/13.29亿元，归母净利润分别为1.49/1.75/1.96亿元，对应EPS分别为0.27/0.32/0.35元/股，对应PE分别为22.09/18.85/16.80倍，因此维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济环境风险、受下游行业影响较大的风险、市场竞争风险。

2024年业绩快报点评：计提减值业绩承压，积极调整投资布局

保利发展(600048)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩预告暨业绩快报。预计2024年实现营业收入3128亿元，同比下降9.8%；实现归母净利润50亿元，同比下降58.4%。
    结转下降拖累营收，计提减值业绩承压。近年来由于房地产市场持续下行等因素，公司销售规模逐年下滑并进一步影响结转情况，2024年公司营业收入同比下降主要源于年内交付结转规模下降。公司归母净利润下滑幅度远超营业收入下滑幅度的主要原因：1）结转毛利率下降；2）结合市场情况公司对部分项目计提减值。
    销售规模同比下降，销售排名仍位居行业榜首。受行业下行影响，公司销售规模收缩，2024年公司累计销售额3230亿元，同比下降23.5%；累计销售面积1797万平方米，同比下降24.7%；销售均价17980元/平方米，同比上涨1.6%。根据克而瑞销售榜单，2024年公司全口径销售额稳居行业头把交椅。
    投资规模收缩，积极布局核心城市，有望受益于专项债收储并优化土储结构。2024年公司新获取全口径土地建筑面积329万平方米，同比下滑69.4%；新获取全口径土地地价683亿元，同比下滑58.2%；投资强度为21.1%，较2023年下滑17.5pct。在城市布局上，公司积极获取北京、上海、广州、成都、西安等一线及核心二线城市的优质土地，2024年新增土储中一线/二线城市的土地建筑面积占比分别为31.6%/42.3%。同时公司积极与各地政府就收储事项保持沟通，后续有望通过调规、土地置换等方式盘活公司土地资源，优化土储结构。
    三道红线保持绿档，融资渠道畅通。截至2024年9月末，公司货币资金余额1274亿元，占总资产比例9.3%；有息负债规模3587亿元，较年初基本持平。“三道红线”持续保持绿档水平：剔除预收款的资产负债率65.5%，较年初下降2.67pct，净负债率67.0%，现金短债比1.99。融资渠道畅通，2024年12月公司新发行的一笔5亿元公开市场债券利率仅2.2%，在当前的市场环境下，公司凭借自身的稳健经营及央企背景具备明显的融资成本优势。
    盈利预测与投资评级：政治局会议以来，房地产政策密集出台，我们认为2025年市场有望筑底企稳，公司作为行业龙头央企，估值有望逐步修复。我们调整公司2024/2025/2026年归母净利润至50.2/55.2/65.5亿元（原预测为126.9/137.2/147.8亿元），EPS调整为0.42/0.46/0.55元（原预测为1.06/1.15/1.23元），对应PE分别为20.7X/18.8X/15.8X。公司经营稳健，融资渠道畅通，积极布局高能级城市，我们看好公司中长期发展，维持“买入”评级。
    风险提示：毛利率修复不及预期；市场景气度恢复不及预期。

2024年度业绩预告点评：盈利能力显著改善，研发费用同比下降

天融信(002212)
    事件：
    公司于2025年1月15日收盘后发布《2024年度业绩预告》。
    点评：
    营业收入规模有所下降，净利润实现扭亏为盈
    公司预计2024年实现营业收入270000万元至290000万元（去年同期为312449.37万元），实现归母净利润6500万元至9000万元（去年同期亏损37139.64万元），实现扣非归母净利润4000万元至6000万元（去年同期亏损41702.33万元），利润端实现大幅度扭亏为盈（去年同期公司归母净利润亏损原因主要系计提商誉减值准备所致）。
    收入结构有所调整，公司控费成果显著
    从公司经营角度来看，公司持续推进提质增效战略，收入质量提升；公司控费有效，期间费用同比下降，尤其是在新方向和新技术的前期布局基本完成，研发费用同比下降。从收入结构看，2024年前三季度公司地方政府侧收入均下降明显，但公司实现的总收入被其他一些大的行业弥补，其中较大的一块是企业集团，从第三季度收入确认和在手订单看，企业集团增速均较高。政府端网安刚需一直存在，过去受财政等影响节奏较慢，如果政府资金情况改善，网安需求将有望回暖。
    紧抓技术发展机遇，AI能力获得认可
    基于十年来在人工智能领域开展的工程化应用积累，天融信于2023年正式推出安全垂直领域大模型-天问大模型，并构建了“全面感知、动态防护、智能协同、聚力赋能”的智能化可信网络安全保障体系，实现面向全能力的多产品、多主体智能协同，提供一站式安全智能化解决方案。2024年，IDC正式发布《生成式AI推动下的中国网络安全软件市场现状和技术发展趋势，2024》报告，评估了众多厂商安全软件产品能力，并给出产品对应的推荐厂商，天融信凭借突出的技术优势和生成式AI能力，列入态势感知和欺骗诱捕（蜜罐）领域代表厂商。此外，在艾媒咨询发布的《2024-2025年中国AI大模型市场现状及发展趋势研究报告》，天融信入选中国AI大模型图谱垂直大模型网络安全领域代表厂商，并作为唯一网络安全AI大模型标杆企业案例入编报告。
    盈利预测与投资建议
    公司是领先的网络安全、大数据与云服务提供商，积极布局新方向新场景，未来成长空间较为广阔。根据业绩预告，调整公司2024-2026年的营业收入预测至28.31、31.72、35.24亿元，调整归母净利润预测至0.77、1.71、2.76亿元，EPS为0.06、0.15、0.23元/股，对应的PE为102.68、45.81、28.49倍。考虑到计算机行业整体的估值水平、公司业务的持续成长性和未来盈利能力的改善趋势，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格及供应风险；因下游行业采购特点造成的季节性收入和盈利波动的风险；技术人才流失风险；税收优惠政策变化风险。

结构件龙头垂直整合布局成效显著，新业务加速放量

蓝思科技(300433)
    蓝思科技是全球消费电子、新能源智能汽车电子视窗防护及结构件领域的龙头ODM企业，2023年公司垂直整合布局成效显著，新业务加速放量。创始人周群飞女士于2003年创立蓝思科技，公司总部位于湖南省长沙市，2015年公司在深交所创业板挂牌上市。公司以智能制造为基础，以新材料、新技术、新装备、新领域为牵引，率先在全球将玻璃、蓝宝石、陶瓷等新材料导入消费电子、智能汽车触控面板和结构件领域。2023年公司智能手机与电脑类业务营业收入449.01亿元，同比增长17.50%，结构件和模组领域市场份额稳居领先地位，组装业务增长势头良好，新能源汽车及智能座舱类业务营业收入49.98亿元，同比增长39.47%。其中中控模组、仪表面板、智能B柱与C柱等新产品得到了多家客户的认证，陆续进入批量生产阶段。
    消费电子企稳回暖，行业呈现一定复苏态势。智能手机：苹果手机24Q3增长稳健，增速相比24Q2有所放缓；PC：全球PC市场延续正增长趋势，增速持平，在接下来的12个月里，Windows PC的安装基础的很大一部分仍然需要更新，因为在Windows10于2025年10月的生命周期结束之前，大部分Windows PC的安装基础仍需更新。
    公司为苹果结构件模组核心供应商，有望受益AI创新带动需求增长+折叠屏创新。苹果软硬件创新优势叠加积极部署AI，AI创新有望驱动成长。安卓折叠屏持续渗透，苹果积极布局折叠屏技术后续有望带动行业市场空间扩容，公司在折叠屏赛道持续布局新材料、新技术，包括UTG、CPI等核心技术，有望积极受益于折叠屏产品创新。
    汽车电动化、智能化持续渗透，蓝思科技新能源业务有望受益于汽车智能化、电动化转型和横向扩充产品品类单机价值量持续提升。2023年，蓝思科技新能源汽车及智能座舱类业务实现营业收入49.98亿元，同比增长39.47%。目前公司已与超过30家国内外新能源汽车及传统豪华汽车品牌建立了合作关系，成功切入了包括特斯拉和比亚迪在内的主要制造商的供应链，同时与宝马、理想、蔚来等传统及新兴车厂建立了密切的合作关系，客户还包括如奔驰、大众等，客户结构持续优化。其新能源汽车主要产品包括中控屏、仪表盘、智能B柱、智能C柱、充电桩等，陆续进入批量生产阶段。公司将不断拓展与现有客户合作领域，并不断发展新客户，进一步丰富公司的客户资源、产品结构。
    投资建议：预计公司24/25/26年分别实现营收729/918/1129亿元，实现归母净利润36/55/72亿元。我们认为公司有望受益于消费电子上行周期，结构件环节充分受益于ID创新，按照1倍PEG估值，对应目标价39元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：消费电子需求不及预期、消费电子创新不及预期、新能源车价格压力影响供应商盈利能力、下游产品推出节奏不及预期、地缘政治风险&客户集中度高风险

上海医药深度报告：全国医药流通龙头，工商业一体化发展

上海医药(601607)
    核心观点
    工商业一体化大型医药集团，商业+工业双轮驱动。公司是国内工商业均处于领先地位的医药产业集团，主营业务覆盖医药工业与商业，在医药工业领域，公司拥有丰富的产品资源，在国内12个省市以及海外建有药品生产基地，常年生产约700个药品品种，20多种剂型；在医药商业领域，公司是国内第二大全国性医药流通企业和领先的进口药品服务平台。2024年前三季度，公司实现营业收入2096.29亿元，同比增长6.14%；归母净利润40.54亿元，同比增长6.78%。
    夯实商业基本盘，加速发展创新业务。2016年公司与拜耳共同探索跨国药企在中国的CSO业务模式，该合作延续至今，2023年底公司与赛诺菲达成战略合作，该合作涉及重点疾病领域的20多个产品，合约规模超50亿人民币。2024年前三季度，公司CSO合约推广业务实现高增，实现销售金额约61亿元，同比增幅达176.3%，覆盖赛诺菲、拜耳、益普生、住友、武田、卫材等18家药企。同时，公司着力打造创新药全生命周期服务平台，为全球医药企业创新产品提供涵盖上市前合作、进出口服务、全国分销、创新增值四大领域的全供应链一站式管理服务。此外，公司积极探索器械、医美、健康食品等非药新业务拓展，加快全国器械业务基础布局，进一步推动公司多元化、多品种、多渠道发展，在SPD、医美业务方面迎来突破，2024年前三季度，公司器械大健康业务销售约326亿，同比增长11.9%。
    工业板块实力突出，创新管线逐步兑现。在创新药方面，公司贯彻创新转型战略，研发投入持续加码，研发投入从2018年的13.9亿元增长至26亿元，研发费用从10.6亿元增至22亿元，2024年12月5日，公司X842项目上市许可申请获国家药监局批准，截至24年三季度末，公司处于临床申请获得受理及进入后续临床研究阶段的新药管线共有60项，其中创新药46项（含美国临床II期3项），还有2项创新药项目提交pre-NDA、分别为I001和SRD4610，4项处于关键性研究及临床III期阶段。在中药方面，公司具备丰富的中药资源，旗下拥有六个中华老字号品牌，公司持续推进中药大品种和大品牌战略，同时以中药研究所为核心平台，开展循证医学研究，推进中药品种的二次开发。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为281,573、308,355、338,586百万元，同比增长8.2%/9.5%/9.8%；归母净利润分别为5,039、5,594、6,306百万元，同比增长33.7%/11.0%/12.7%；对应EPS分别为1.36、1.51、1.70元；对应PE倍数为15.07/13.57/12.04倍。公司为医药流通行业龙头之一，通过紧密布局医药商业+医药工业板块，实现业绩双轮驱动。医药商业板块为公司基本盘，有望持续受益于行业集中度提升，此外CSO等创新业务快速放量，为公司业绩增长提供成长新动能。医药工业板块，随着公司创新药管线的逐步兑现，叠加中药大品种战略推进，有望打造新的增长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    医药行业政策变动风险、创新药研发不及预期风险、地缘政治风险、商誉减值风险。

业绩略超预期，盈利能力持续增强

思源电气(002028)
    2025年1月17日，公司发布2024年业绩快报，2024年实现营业总收入154.6亿元，同比+24.1%；归母净利润20.9亿元，同比+33.8%；扣非归母净利润29.1亿元，同比+34.7%。
    Q4实现营业总收入50.5亿元，同比+30.2%；归母净利润6.0亿元，同比+44.8%；扣非归母净利润5.1亿元，同比+63.8%，Q4业绩略超预期。
    经营分析
    电网投资快速增长，公司网内基本盘稳固。
    2024年1-11月，全国电网工程完成投资5290亿元，同比+18.7%，电网投资加速追赶电源投资。2024年国网输变电项目1-6批招标729亿元，同比+8%，公司中标39亿元，份额维持行业前列。2025年国家电网预计全年投资将超过6500亿元，再创历史新高，聚焦优化主电网、补强配电网建设等重点任务。我们预计，2025年国网输变电项目仍有望维持约10%的增长，公司750kv GIS、220kv及以上变压器、SVG等产品有望持续突破，带动公司网内业务稳健增长。
    25年海外订单有望逐渐释放，盈利能力仍有进一步提升空间。公司海外业务主要为设备销售和EPC总包双管齐下，经十余年开拓，公司已覆盖海外100多个国家地区，24年突破北美和欧洲部分市场。2024年公司归母净利率13.5%，同比+1.0pct，盈利能力持续提升预计主要系公司海外收入占比进一步提升。我们预计，25年公司将逐步交付23H2-24年密集签订的海外签单，海外有望贡献更多业绩，盈利能力仍有进一步提升空间。
    盈利预测、估值与评级
    公司规划清晰、技术/管理/成本控制领先、股权激励持续激发员工积极性，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收入仍将持续增长。我们预计公司24-26年实现营业收入154.6/191.9/235.3亿元，同增24/24/23%；实现归母净利润20.9/25.6/31.3亿元，同增34/23/23%。公司股票现价对应PE估值为27/22/18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧

2024年四季度前瞻：受季节性因素影响，净利润料环比下降12%至人民币2.76亿元；买入

兆易创新(603986)
    兆易创新将于1月底公布2024年四季度业绩预告。我们预计2024年四季度公司收入为人民币18.8亿元（环比-8%，同比+38%）、毛利率为39%以及净利润为人民币2.76亿元（环比-12%，而上年同期为亏损）。四季度通常是需求淡季，而且四季度利基型DRAM价格承压，导致毛利率环比下降。不过，我们认为季节性的需求疲软和短期的DRAM不利因素是众所周知的。市场的关注焦点将是未来几年边缘人工智能(AI)发展带来的增量机会，这可能利好兆易创新的NORFlash和定制化存储解决方案业务。尽管现在谈论其盈利贡献仍为时尚早，但中长期的潜在积极影响已开始支撑公司估值扩张。我们仍看好该股。
    2024年四季度前瞻和2025年一季度展望
    收入环比下降的速度应会放缓：受紧急订单和提前备货（以避免潜在的关税风险）因素的影响，2024年四季度收入可能会略好于往年同期，我们预计2024年四季度收入环比下降8%。考虑到四季度和一季度通常是兆易创新的业务淡季，我们预计2025年一季度收入环比将持平。
    由于2024年三季度基数较高，四季度毛利率或有所下降：2024年三季度毛利率表现特别强劲（约为42%），这得益于产品结构优化。进入四季度后，随着产品结构恢复正常以及DRAM产品价格继续下行，我们预计毛利率将环比下降至39%。尽管近期价格表现疲软，但我们预计四季度公司仍将保持个位数的正利润率。
    非经营性项目：1)汇兑损益；由于人民币兑美元升值，兆易创新在三季度确认了较大金额（人民币1亿余元）的汇兑损失，但四季度人民币兑美元升值趋势出现逆转，因此我们预计四季度汇兑收益将抵消三季度确认的汇兑损失；2)减值：由于2024年传感器业务（即存在商誉余额的业务）已经企稳，我们在盈利预测中未计入商誉减值因素，但考虑到DRAM产品价格下降，我们计入了存货减值因素。
    我们预计2025年一季度收入环比将持平，净利润环比将小幅增长。
    DRAM业务前景展望
    管理层维持此前的展望不变，即当前的DRAM价格和库存调整将是暂时的，因为全球大厂正在退出利基型/传统DRAM市场（例如DDR3市场），并将库存产品投放市场，导致短期内市场供过于求。DRAM产品价格和需求在2024年三季度走弱，而且疲软态势延续至四季度；我们认为市场阶段性调整可能会持续到2025年上半年，并在2025年下半年恢复供需平衡。兆易创新的利基型DRAM业务增长将主要来自产品拓展（包括8Gb容量DDR4新产品在2025年大规模放量）以及公司在国内客户的订单份额增长。
    AI机遇
    我们认为，边缘AI不断发展有望在未来几年内令兆易创新的产品受益，包括AIPC和AI耳机中的NORFlash芯片搭载数量相较于传统PC/耳机的增长（因为密度更高）、未来AI眼镜的强劲放量带动NORFlash销量增长等。兆易创新还在探索定制化存储业务，该业务也有望受益于边缘AI发展（例如AI手机、机器人等）。以2019年的真无线蓝牙耳机周期为例，2019年兆易创新的存储器（主要是NORFlash）收入同比增长39%（2018年同比增速为+7%），这主要受到真无线蓝牙耳机需求放量的推动（当时中高端真无线蓝牙耳机通常搭载64Mb以上NORFlash，而低端产品通常搭载16Mb或以下NORFlash）。
    预测调整：我们调整了盈利预测，以反映我们对利基型DRAM产品销售收入下降和短期内利基型DRAM产品价格疲软导致毛利率下降的预期。总体上，我们将2024-27年收入预测下调了0%-5%，将2024-27年毛利率预测下调了至多3个百分点，并将2024-27年净利润预测下调了3%-23%。
    鉴于市场的关注焦点为边缘AI设备领域的中长期机遇，而这些机遇不太可能在2025年带来较多的销售收入（因为公司仍处在相关产品研发的早期阶段），我们将估值基年延展至2026年。因此，我们使用2026年作为估值基年，因为我们认为从2026年开始公司有望从边缘AI产品市场中获得收入。我们将12个月目标价格从人民币120元上调至136元，基于37倍的2026年预期市盈率（此前基于37倍的2025年预期市盈率）。
    投资观点、目标价格和风险
    兆易创新是一家中国半导体设计公司，为消费电子、工业和汽车市场提供NORFlash、MCU和利基型DRAM产品。我们对兆易创新的评级为买入。我们预计，随着公司向利基型DRAM产品领域拓展，公司将进入一个新的增长周期，而且随着公司在中国大陆利基型DRAM市场的份额上升，公司有望实现强劲的每股盈利增长。与此同时，公司的NORFlash和MCU业务有望保持稳定，并在2024-25年温和回升。该股当前估值低于历史周期中的同期水平，我们认为该估值具有吸引力。
    我们的12个月目标价格为人民币136元，基于37倍的2026年预期市盈率。
    主要下行风险包括：1)DRAM产品放量慢于预期；2)地缘政治紧张局势可能造成供应链中断；3)NOR/MCU产品价格和销量增长弱于预期；4)晶圆成本下降速度慢于预期，导致利润率低于预期。

目光放眼国际，加强B端布局

安井食品(603345)
    事件：2024年12月20日公司召开了2024年第四次临时股东大会，审议《关于公司发行H股股票并在香港联合交易所有限公司上市的议案》等议案，并进行了投资者现场交流。
    国际化战略：“两进两出”走国际化道路，同时夯实国内竞争力
    “两进两出”，两个引进来，一个是引进国外的管理和技术；另一方面是从原材料角度，不同国家、不同地域的资源禀赋不一样，引进优质的原材料对食品企业来说很重要。两个走出去，一个是把本土生产的东西卖到海外；另一个是资本输出，在当地建立供应链、企业、渠道，把品牌影响扩大。
    产品端：丸子/小龙虾已具备明显优势；预制菜增速稳定，竞争实力有望提升①米面产品/锁鲜装：均有升级的计划和新品计划；
    ②火山石烤肠：市场规模很大，但竞争激烈，公司会采取差异化竞争的策略；③虾滑：考虑到生鲜原材料还未到季节，新品会等到季节了再安排量产。
    渠道端：大B渠道表现出了较为显著的抗风险能力。公司紧跟渠道发展趋势，主动积极地向大B渠道靠拢。目前，大B渠道已取得明显进展，产品已在部分区域开展试销工作。
    并购方向：收并购是必然的，出海首选东南亚市场。具体来看：1）出海首选东南亚市场，综合考虑了人口、市场、饮食习惯、消费意愿等因素；2）欧美市场对火锅有喜爱，希望在满足准入前提下将火锅食材推广至欧美；3）雀巢多品牌是通过在消费市场所在地并购形成，地方品牌/食品企业更懂当地消费习惯和口味，所以当地主流产品、主流品牌是并购考虑方向。
    前三季度分红：公司前三季度利润分派拟向股权登记日在册的A股股东每股派发现金红利0.95元（含税）。公司2024年中期分红（含半年度、前三季度、回购）合计743,544,532.56元（含税），占公司2024年前三季度合并报表归属于上市公司股东净利润（未经审计）的比例为71.01%；其中，现金分红合计680,670,663.56元，占公司2024年前三季度合并报表归属于上市公司股东净利润（未经审计）的比例为65.01%。
    投资建议：我们认为，H股相对A股收并购等流程更灵活，利于公司实现国际化。除此之外，公司有望凭借产品、渠道及产业链把控优势实现市占率稳步提升。我们预计，随着公司第二成长曲线发力，及餐饮行业估值修复，有望迎来戴维斯双击！我们预计2024-2026年公司归母净利润17.15/19.28/21.44亿元，同比增长16.00%/12.43%/11.24%，维持“买入”评级。
    风险提示：预制菜行业竞争加剧；食品质量安全风险；原材料价格变动风险。

业绩超预期，25年展望乐观

依依股份(001206)
    公司发布业绩预告
    公司预计24Q4归母0.5-0.8亿，同增200-369%；扣非归母0.4-0.6亿，同增40-148%；
    2024年归母2.0-2.3亿，同增92-118%，；扣非归母1.8-2.0亿，同增60-85%。业绩增长系1）原有客户订单增长较好，新增客户贡献突出；2）多种主要原材料采购价格稳中小幅回落，叠加产能利用率大幅提高，产品毛利率不断提升，盈利能力持续改善；3）汇兑收益贡献。
    24Q4订单延续了2024Q1-3增长态势。2024年公司宠物卫生用品品类增长速度较快，且增速明显高于整个行业，预计这一趋势将在2025年延续，宠物卫生护理用品的产品渗透率有望继续提升。得益于新客户的拓展和原有客户的持续放量，公司预计北美市场将会继续保持高增长，欧洲市场次之，日韩市场将保持较为稳定的增长。
    从2024年前三季度的产品表现来看，三大主要产品均保持高速增长，宠物垫产品同增35.6%，宠物尿裤同增24%，无纺布同增35.74%。宠物用品方面，公司还在积极地拓展新客户。无纺布方面，随着市场供需情况逐渐平衡，盈利能力有望改善。
    积极应对关税风险
    目前宠物卫生护理用品这一品类在美国属于养宠必需品，具备较强消费粘性。且全球产能主要集中在国内，国外大型渠道商对供应商的生产规模、供货能力、产品质量、研发能力等有着高标准要求，同时国内厂商的成本优势、规模优势等方面又远远领先于美国本土厂商，因此海外大型客户多选择国内具备良好供应能力的ODM/OEM供应商，故合作关系相对稳定。
    如果发生普加关税的情况，则全球产品供应链将处在同样的竞争环境下，公司能够发挥生产规模、研发能力等方面的优势。同时公司已针对美国高收入占比充分做好应对措施，近两年公司多次进行海外考察和调研，若未来公司出口美国主要产品关税大幅增加，公司迅速在海外建设产能或寻求其他合作方式应对。最后，公司的出口模式为FOB，最终加征关税也会向消费者传递。
    公司致力于为宠物主和宠物提供更加美好的生活环境
    公司产品的需求者是宠物，而消费者是宠物主，如何让宠物和宠物主都对产品满意是公司一大难题。
    公司不仅与下游客户进行强强联合的研发合作，还通过充分的市场调研，虚心接受消费者的反馈，源源不断地向市场推荐、迭代升级产品品质、丰富产品种类。凭借多年对宠物卫生用品市场的敏锐观察及生产经验，公司在不断满足不同地域、不同品牌商对宠物卫生护理用品大小、薄厚、吸水性、环保性、功能性等方面不同需求的过程中，逐步建立完善了研发设计体系，形成了自身独具特色的研发设计优势。
    截至目前，公司先后研发并成功向市场推介出具有固定贴、防滑、湿度显示、速干、竹炭、抗菌、防撕咬、添加除臭剂、诱导剂、超柔透气、安抚情绪等多项具备专属性、功能性的宠物卫生护理用品千余种，构筑完善的宠物卫生护理用品应用体系，既丰富自身产品维度，也提升经济效益。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于24年业绩预告，我们调整盈利预测，预计24-26年公司归母净利润2.3/2.7/3.3亿（前值为1.9/2.2/2.5亿元），EPS1.22/1.47/1.81元/股，对应PE17/14/12x。
    风险提示：订单不及预期，市场竞争激烈；面临原材料价格波动、劳动力成本上升、客户相对集中、汇率波动风险；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布年报为准。

光伏胶膜龙头，重视感光干膜第二增长极

福斯特(603806)
    光伏胶膜全球龙头企业，新材料业务持续发力
    公司自2003年起通过自主研发进入光伏胶膜市场，逐步成为全球最大的光伏胶膜供应商，市占率保持50%左右，目前主营光伏胶膜、光伏背板等光伏封装材料、感光干膜等电子材料及其他新材料产品。公司24年前三季度实现收入152亿元，YOY-9%，归母净利润12.6亿元，YOY-12%。光伏胶膜占公司收入主要部分，24年上半年公司光伏胶膜、光伏背板、感光干膜、铝塑膜业务收入占比分别为91.78%、3.85%、2.56%、0.55%。
    核心看点1：光伏胶膜业务盈利能力修复
    粒子价格变化伴随着胶膜价格同向变化，故认为粒子价格上涨是光伏胶膜价格上调的前瞻信号。参考福斯特2018年至今的光伏胶膜产品单价可以发现，胶膜价格走势与粒子价格走势基本一致。且光伏胶膜的盈利能力与胶膜价格呈高度正相关关系，故认为光伏胶膜的盈利能力与原材料粒子价格走势直接相关。预计2025年全年胶膜价格将随着上游粒子厂商开工情况不断波动，公司的盈利能力将跟随粒子价格的回暖而修复。龙头企业的盈利能力将主要依赖于其议价权和市场地位，得到进一步稳定。
    核心看点2：感光干膜第二增长曲线发力
    感光干膜主要用于PCB制造过程中电路设计的图形转移，是印制电路板线路加工的关键耗材，其需求情况主要跟随下游PCB行业发展。
    类比长兴材料干膜业务的发展，推演福斯特该业务将按照低价策略打开销路、中高端产品放量、量价齐升提高市场占有率的路线发展。福斯特是国内较早布局该领域的企业，经过8年产业化开发周期，23年、24年上半年收入分别4.5、2.8亿元，前期通过低价策略（均价3+元/平）已导入国内PCB供应链打开销路。福斯特感光干膜已经完成了酸蚀、图形电镀、LDI及HDI主要市场系列的全覆盖，产品达到国内领先水平。
    测算公司2025年归母净利润23.9亿元，给予公司25年22倍，对应25年目标市值526亿元，目标价格20.18元，给予“买入”评级。公司在感光干膜业务上的突破，说明公司有能力成长为持续突破技术壁垒、实现新材料业务国产替代的企业。
    风险提示：下游装机量增长不及预期风险。感光干膜研发进程不及预期风险。测算具有一定主观性，仅供参考。

成为雷鸟V3全国线下体验门店，关注渠道价值激活

博士眼镜(300622)
    雷鸟发布AI眼镜V3
    雷鸟V3有着轻巧的身板和时髦的框架设计；39g的重量让佩戴毫无压力；不仅可以做近视镜，还可以充当具有炫酷时尚感的墨镜。
    V3搭载1200万像素传感器，提供4k分辨率照片拍摄，背照式CMOS带来更高光效率；4K超清拍摄，0.8秒光速抓拍，9分钟超长录制时间。支持1080P横向和1440P竖向拍摄。
    此外，定制AI模型打开上帝视角；阿里通义千问定制全新意图识别模型，全景式智能搜索，覆盖海量知识领域，能够提供用户精准解答。
    据博士眼镜官微，博士作为雷鸟V3全国唯一线下体验门店，将在超过100家眼镜旗舰店提供产品体验、专业验光、个性化配镜和完善售后服务。
    同时，在博士眼镜购买雷鸟V3主机，还可享受配镜全场镜片7折优惠，无论是否购买，都可以寻找就近上线门店先体验。
    此前，雷鸟创新与博士眼镜成立合资公司
    24年8月，据雷鸟创新官微，公司与博士眼镜合作，成立一家合资公司；其是业内首个科技企业与专业眼镜验配终端联合投资的公司。双方将共同开展新一代AI眼镜的研发设计、销售、营销与服务等工作。早在2022年，双方就成立了联合实验室，此后博士眼镜更是参投雷鸟创新首轮融资。
    雷鸟创新作为中国第一、全球领先AR品牌，在AI和智能眼镜整机方面均有着深厚的技术积累，且拥有得天独厚的TCL软硬件开发能力和全球化商业能力支持。博士眼镜作为国内眼镜零售行业的首家上市公司，坚守在专业视光领域，并拥有广泛的渠道资源和专业的配镜服务，是用户购买光学眼镜首选。
    本轮博士眼镜作为核心渠道，有望重新定义线下场景，或推动产业变革
    1）博士与雷鸟合作基础深厚。雷鸟作为目前AI/AR眼镜主要参与者之一，博士率先深度绑定。本次作为雷鸟V3全国唯一线下体验门店，或直接激活线下门店客流及关注，带动相关眼镜及镜片销售；未来作为重要线下渠道，有望持续受益AI/AR眼镜产业增量市场及需求红利。
    2）线下眼镜店场景价值深度激活。不同于其他消费电子标准化/易交付等，眼镜品类两大痛点：
    1、验配，目前我国近视人群近7亿，购买眼镜基本均涉及镜片验配；我们预计该流程平均耗时0.5-1小时且难以线上完成；
    2、妆饰，眼镜作为外在佩戴物品，天然存在妆饰体验美观等诉求；线下可直接佩戴感受且难以线上完成。
    综上，我们认为线下眼镜门店未来是AI/AR眼镜销售推广的重要且难以替代的核心渠道，早期物理卡位特别是品牌合作有望重构核心竞争要素。
    3）我国线下眼镜门店竞争或较为分散。我们认为未来有望借助AI/AR眼镜产业机遇加速市场集中度提升；大量夫妻店难以承接头部AI/AR品牌的合作契机，头部连锁化眼镜店借机完成降维流量打击。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预测公司24-26年营业收入分别为12.4亿、13.7亿、15.5亿，归母净利润分别为1.2亿、1.4亿以及1.7亿，对应EPS分别为0.69/0.8/0.97元/股，PE分别为70/61/50x，维持“买入”评级。
    风险提示：项目推进不及预期；市场竞争加剧风险；股东结构变动风险；现金流状况下滑风险。

业绩预告环比改善，期待25年龙头起势

欧派家居(603833)
    投资要点：
    事件：公司发布业绩预告，预计2024年实现营业收入182.26亿元-205.04亿元、同比下降10%-20%，归母净利25.8亿元-28.8亿元、同比下降15%-5%，扣非归母净利23.3亿元-26.1亿元、同比下降15%-5%。以预告区间中值测算，对应单Q4收入同比-12%，归母净利同比-3.4%，降幅环比均明显收窄，Q4扣非归母净利同比+30%。
    Q4国补拉动下营收降幅收窄，预计25年持续改善。2024受地产和内需消费低迷影响，公司传统零售和工程渠道承压，整装和海外是主要增长点。公司坚定实施“大家居战略”，整装拓展与零售大家居齐头并进（零售大家居的先行者—广州直营分公司在业务拓展上继续交出亮眼答卷），销售模式迭代创新和帮扶让利并举，稳健开展传统经销商转型；得益于多线布局及合作模式创新，海外业务实现高速增长。Q4以来在国补拉动下，家居产品销售量价改善、终端接单回暖，家居社零增速抬升明显，行业格局略有好转。进入2025年，随着各地促消费政策和新一轮国补陆续落地，看
    好消费回暖&国补加持下行业景气持续回升，龙头有望率先受益。
    盈利指标同比提升、利润表现好于营收，彰显龙头盈利强稳定性。2024年公司主要盈利指标较去年同期均有不同幅度的上升，利润指标同比表现略优于收入指标，主要原因有三：一是通过规模及资金优势优化供应链效率，二是交付、质量、自动化及产品改革逐渐显现出管理效益，2024年公司继上年度的改革后，陆续开展“监察、审计制度变革”、“大供应链体系改革”和“内部激励机制深度变革”；三是全员费用考核机制有效贯彻。2024年前三季度，公司毛利率35.5%、同比+1.6pct、归母净利率14.63%、同比+0.7pct。
    看好25年行业复苏龙头先行，维持买入评级。公司自2023年以来开启重大组织架构改革，总部和渠道体系大范围调整、聚势攻克大家居，24年作为改革深化之年，大家居战略快速落地。公司作为行业龙头，管理层高度危机意识、内部狼性文化人性化、终端渠道强执行力，持续引领商业模式变革；截至1H24，公司在手净现金90亿，承诺未来3年固定分红金额15亿元，稳定股东回报、彰显发展信心。我们上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为27.2亿元、28.5亿元、31.2亿元（前期预测归母净利分别为25.8亿元、25.9亿元、27.2亿元），同比增速分别为-10%、+5%、+10%，目前股价对应2025年PE为13x，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场需求变化的风险、市场竞争加剧的风险、经销商管理风险

2024年业绩快报点评：业绩增速亮眼，受益于全球电网建设需求增长

思源电气(002028)
    事件：2025年1月17日，公司发布2024年业绩快报，2024年实现营收154.58亿元，同比+24.06%；归母净利润20.87亿元，同比+33.82%；扣非归母19.14亿元，同比+34.67%。
    单季度来看，24Q4公司实现营收50.51亿元，同比+30.21%；归母净利润5.96亿元，同比+45.01%；扣非归母5.09亿元，同比+64.19%。
    国内外电网建设需求共振，公司充分受益于电网需求增长。国内方面，自24年3月份开始，我国电网工程累计完成投资额同比实现2位数的增长，到2024年年底，我国电网工程年累计投资额预计会突破6000亿元，创下近10年新高。央视新闻报道，2025年预计全年国家电网投资将首次超过6500亿元，总体投资额再上新阶梯，并积极将聚焦优化主电网、补强配电网、服务新能源高质量发展、继续推进重大项目实施。海外方面，IEA预测在承诺目标情景下，2030年以后电网投资需要加速增长，2031-2040年十年期间达到每年7750亿美元，2041-2050年十年期间达到每年8700亿美元。公司产品品类较为齐全，且海外出口业务已遍布100多个国家和地区，在巴西、墨西哥、瑞士、肯尼亚等10多个国家与地区设立了子公司或参股公司，将充分受益于本轮电网景气周期。
    计划投资GIS生产基地建设项目。公司加大投入生产基地建设，24年前三季度在建工程增加3.49亿元，比期初值增加327.79%，包括中压开关设备生产基地、江苏思源新能源公司基地建设等投资。此外，为了提升公司整体品牌形象及工艺质量变革，支撑市场业务开拓，加强市场竞争力，推进业绩新突破，公司控股子公司计划投资“高压智能组合电器（GIS）生产基地建设项目”，项目计划总投资3亿元。
    烯晶碳能子公司进展良好，新业务有望赋予公司新增量。据公司近期公告，无锡烯晶碳能子公司在业务分工、产品应用等方面均取得了一定的进展，超级电容业务有效拓宽了公司在新能源发电、智能电网、新能源汽车等领域的技术边界与市场覆盖范围。
    投资建议：我们预计公司24-26年营收分别为154.58、185.69、222.01亿元，对应增速分别为24.1%、20.1%、19.6%；归母净利润分别为20.86、26.02、31.94亿元，对应增速分别为33.8%、24.7%、22.8%，以1月17日收盘价作为基准，对应24-26年PE为28X、22X、18X。维持“推荐”评级。
    风险提示：电网投资建设不及预期的风险；海外市场开拓不及预期的风险；应收账款无法收回风险等。